2025中报点评：量价齐增，结构优势持续凸显

中国巨石(600176)
    核心观点
    扣非净利同比高增，业绩接近预告上限。2025H1公司实现营收91.1亿元，同比+17.7%，归母净利润16.9亿元，同比+75.5%，扣非归母净利润17.0亿元，同比+170.7%，EPS为0.24元/股，接近此前业绩预告上限（归母净利润16.5-17.0亿元），其资产处置损失616万元，上年同期贡献收益2.5亿元，并拟10派1.7元（含税）。Q2单季度实现营收46.3亿元，同比+6.3%，归母净利润9.6亿元，同比+56.6%，扣非归母净利润9.6亿元，同比+108%，受益下游风电、电子等需求复苏及复价落地，价格同比明显提升，同时需求增加带来销量同比增长，业绩同比大幅增长。
    “增量复价”有序推进，持续提升高端占比。2025H1实现粗纱及制品销量158.2万吨，同比+3.9%，电子布销量4.85亿米，同比+5.9%，玻纤及制品收入88.7亿元，同比+16.8%，销量持续稳步增长，并有序推动复价落地，紧抓风电、热塑市场需求增长，持续优化产品结构，提高高端占比；根据卓创资讯，上半年主流产品2400tex缠绕直接纱均价3878元/吨，同比+15.5%，G75电子纱均价8859元/吨，同比+15.1%。分地区来看，2025H1国内/港澳台及海外分别实现收入58.0/31.7亿元，同比+26.2%/+5.0%，占比63.6%/34.7%，上年同期为59.4%/38.9%。
    盈利能力同环比改善，费用率同比优化。2025H1实现综合毛利率32.2%，同比+10.7pp，其中Q1、Q2单季度毛利率分别为30.5%和33.8%，同比+10.4/+11.3pp，实现净利率19.3%，同比+6.5pp，其中Q1、Q2单季度净利率分别为17.0%和21.5%，同比+6.3/+7.2pp，盈利能力同环比提升。期间费用率8.96%，同比-1.29pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比-0.05pp/-0.79pp/-0.25pp/-0.19pp，持续深挖降本增效，管理费用和财务费用同比下降。
    风险提示：经济复苏不及预期；产能投放超预期；原燃料价格上涨超预期投资建议：结构优势持续凸显龙头竞争优势，维持“优于大市”评级
    公司作为玻纤龙头，持续优化结构并稳步推动复价增量，盈利能力领先行业，并积极推动项目建设，九江20万吨生产线提前分期投产，桐乡12改20万吨生产线提前完成冷修改造，有效承接需求释放，目前淮安10万吨电子纱生产线正积极推进，成都基地项目前期工作有序推进，同时积极筹划新的海外布局，全球布局联动优势有望持续凸显，持续看好公司作为玻纤龙头的竞争优势。预计25-27年EPS分别为0.87/1.04/1.20元/股（前值0.84/1.01/1.17元/股）），对应PE为15.4/12.9/11.3x，维持“优于大市”评级。

25Q2收入和利润稳步提升，“DEL+AI+自动化”平台取得阶段性成果

成都先导(688222)
    核心观点
    2025年上半年收入和利润稳步提升。公司2025年上半年实现营收2.27亿元（+16.58%），归母净利润0.50亿元（+390.72%），扣非归母净利润0.54亿元（+2517.66%），经营活动现金流量净额为1.11亿元（+51.48%）。2025年上半年各技术平台商业项目与研究项目均按计划有序推进，主营业务收入实现稳步增长，毛利率水平同步提升，利润实现一定幅度增长。
    核心板块业务更新迭代，项目商业化顺利推进。2025年上半年，公司持续强化核心平台的建设，不断拓展新的化学反应类型和新的分子库，核心板块商业化收入稳步增长。DEL板块实现收入1.02亿元（+40.45%），FBDD/SBDD板块实现收入0.65亿元（+4.15%），OBT板块实现收入0.28亿元（-3.35%），TPD板块实现收入0.08亿元（-8.67%）。
    “DEL+AI+自动化”平台的建设、迭代和管线推进取得阶段性的成果。公司较早布局AI大模型在创新药的发现和优化阶段的应用，利用DEL筛选的海量数据对AI模型进行训练和迭代，实现在非DEL空间预测化合物活性、成药性等，加快化合物的优化过程。报告期内，依托DEL海量筛选及自动化平台产生的多维度数据，迭代升级靶点-小分子预测模型，并同步构建适配高通量化学平台的分子生成模型；基于上述模型，快速完成TRIM21、CRBN为E3配体的多靶点分子胶库设计与合成；高通量生物自动化系统完成平台整合与自动化试运行；新增两个自研项目，已经依托平台启动首轮DMTA循环，并找到先导化合物进入评价环节和下一轮优化。
    风险提示：平台建设及商业化进展不及预期风险；订单增长不及预期风险；行业竞争风险；汇率波动风险；地缘政治风险。
    投资建议：公司2025年上半年业绩稳中有升，各业务板块商业化进展顺利，“DEL+AI+自动化”平台顺利推进，维持“优于大市”评级。由于公司主营业务收入稳健增长，毛利率同步提升，利润实现一定幅度的增厚，略微上调2025-2027年的归母净利润，预计2025-2027年公司营收分别为5.05/6.08/7.44亿元，同比增长18.3%/20.5%/22.3%，归母净利润0.70/0.97/1.21（原2025-2027年为0.63/0.78/0.97亿元），同比增长35.8%/39.3%/24.1%，当前股价对应PE=148.5/106.6/85.9x。

毛利率环比进一步改善，6000系列预计1H26送样

恒玄科技(688608)
    核心观点
    2025上半年营收同比增长26.58%，归母净利润同比增长106.45%。公司发布2025年半年度报告，实现营业收入19.38亿元，同比增加26.58%；实现归母净利润3.05亿元，同比增加106.45%；扣非归母净利润2.84亿元，同比增加153.37%。其中，2Q25实现收入9.44亿元(YoY+7.48%，QoQ-5.09%)，归母净利润1.14亿元(YoY-4.79%，QoQ-40.02%)。上半年研发费用3.95亿元，其中研发工程费用同比增加约0.65亿元。
    毛利率环比进一步改善，股权激励覆盖技术及业务骨干。上半年公司收入的增长，主要来自包括1）公司在手表市场的新客户导入及份额持续提升，手表收入营收占比进一步上升；2）BES2800等新产品上量，带动产品升级迭代和ASP提升；3）开拓无线麦克风、AI眼镜和Wi-Fi等新市场。毛利率方面，单二季度毛利率达到40.12%，环比二季度提升1.67个百分点。伴随三季度进入传统消费电子旺季，公司预计三季度营收会保持同环比增长，毛利率水平基本稳定。此外，公司发布2025年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票不超过23.08万股，激励对象不超过112人（占员工总数的15.51%），主要面向技术骨干和业务骨干，授予价格为每股150元，业绩考核以2022-2024三年营收均值为基数，目标值为2025-2028年营收较基数增长不低于45%/55%/65%/70%，或2025-2028收入均值不低于45%/50%/55%/60%。智能手表导入新客户，6000系列预计1H26送样。上半年公司新一代智能可穿戴芯片BES2800在客户TWS耳机、智能手表、智能眼镜等终端产品中得到广泛应用，BES2800采用6nm工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙，在性能、功耗和技术创新等方面都大幅提升。智能手表市场方面，公司成功导入小天才、颂拓等国内外新客户并量产。上半年公司BES2700、BES2800等芯片已在客户智能眼镜和无线麦克风项目中量产落地。6000系列是新一代异构SoC，公司快速调整以适应市场需求，预计明年上半年送样，后续商业化上市。
    投资建议：维持“优于大市”评级。公司下游应用从TWS耳机顺利扩展至智能手表/手环、AI眼镜、智能家居等领域，伴随新平台BES2800的量产，及规模效应的体现，公司业绩有望取得显著提升。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润7.94/10.97/15.03亿元(25-27年前值为8.85/11.99/16.19亿元)，同比增长72.4%/38.2%/37.0%，对应当前市值PE为67.1/48.6/35.4倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期等。

二季度收入同环比均增长，盈利能力承压

沪硅产业(688126)
    核心观点
    二季度收入同环比增长，毛利率和净利润承压。公司2025上半年实现收入16.97亿元(YoY+8.16%)，归母净利润-3.67亿元(YoY+5.67%)，扣非归母净利润-4.81亿元(YoY-12.14%)；毛利率同比下降2.2pct至-13.10%，研发费用增长25.9%至1.55亿元，研发费率同比提高1.3pct至9.16%。其中2Q25营收8.96亿元(YoY+6.06%,QoQ+11.75%)，归母净利润-1.58亿元(YoY+17.20%,QoQ+24.23%)，毛利率-14.57%(YoY-0.9pct，QoQ-3.1pct)。
    300mm半导体硅片产能达75万片/月，太原工厂开始实现正片批量销售。2025上半年300mm半导体硅片收入10.45亿元(YoY+10%)，占比62%，毛利率为-13.0%。公司上海及太原两地300mm半导体硅片合计产能已达到75万片/月，累计已通过认证的300mm半导体硅片产品规格数量已有820余款，累计客户数量超过100家。子公司晋科硅材料已陆续获得了多家客户的体系认证通过，太原工厂持续推进300mm产品认证，现已完成多家客户的质量体系审核，在已形成大批量测试片销售的同时，逐步开始实现正片的批量销售。同时，公司拟通过发行股份及支付现金方式购买新昇晶投、新昇晶科、新昇晶睿的少数股权，并募集配套资金。
    200mm硅片ASP小幅回升，300mmSOI进展顺利。200mm及以下半导体硅片方面，2025上半年收入为5.66亿元(YoY+18%)，占比33%，毛利率为-16.2%，平均售价由于产品结构变化小幅回升。子公司Okmetic在芬兰万塔的200mm半导体特色硅片扩产项目在今年第二季度开始通线试运营，可进一步满足持续增长的其利基市场的需求。面向高压高可靠性高算力应用的300mm SOI硅片已正式开始流片，目前已完成客户送样并通过客户内部的特殊工艺验证；面向硅光应用的300mm SOI硅片已完成工艺及产品开发并向部分需求客户送样，积极配合客户完成其工艺开发；面向其他应用场景的300mm SOI硅片也已完成工艺整合，待最终客户对产品进行验证，年底有望小批量上量。
    投资建议：高端产线建设持续推进，维持“优于大市”评级
    由于半导体硅片需求复苏晚于行业，及价格压力、新产能投产、利用率下降影响毛利率，我们下调公司2025-2027年归母净利润至1.17/2.28/3.19亿元(前值1.91/2.86/3.58亿元)，对应2025年8月28日股价的PS分别为14.3/12.5/11.1x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期，产能释放不及预期，客户导入不及预期。

煤价下降使得利润增长，经营性净现金流大幅提升

华电国际(600027)
    核心观点
    电价、电量下降使得营业收入同比下降，归母净利润实现增长。2025年上半年，公司实现营收599.53亿元（-8.98%），归母净利润39.04亿元（+13.15%），扣非归母净利润37.54亿元（+13.37%）。2025年第二季度，公司营业收入333.76亿元（-4.42%），归母净利润19.73亿元（+24.27%），扣非归母净利润18.58亿元（+9.9%）。公司营业收入同比下降主要原因是发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响，2025年上半年，公司发电量1206.21亿千瓦时，追溯调整后同比下降6.41%；上网电价516.80元/兆瓦时，追溯调整后同比下降1.44%。公司归母净利润同比增长主要系燃料成本下降影响，2025年上半年，公司入炉标煤单价为850.74元/吨，追溯调整后同比下降12.98%；同期内，公司燃料成本约379.52亿元（-13.28%）。2025年上半年，公司经营性净现金流为154.62亿元（+87.09%），主要系燃料采购支出减少的影响。
    资产注入工作完成，装机规模明显增长。公司通过发行普通股及支付现金的方式购买华电集团持有的江苏公司80%股权，华电福瑞持有的上海公司51%股权、闵行公司100%股权、大学城公司55%股权、广州公司55%股权、江门公司70%股权、清远能源100%股权，以及华电北京持有的贵港公司100%股权等，并募集配套资金。该项目相关资产于2025年6月1日完成过户，公司新增机组包括：江苏公司1275.86万千瓦、上海公司2.64万千瓦、闵行公司18.74万千瓦、大学城公司18.53万千瓦、广州公司133.86万千瓦、江门公司23万千瓦、清远能源7.5万千瓦、贵港公司126万千瓦。
    核准及在建项目规模较大，未来装机有望进一步增长。截至2025年6月，公司核准及在建机组装机容量1196.6万千瓦，其中煤电468万千瓦，气电158.8万千瓦，抽水蓄能569.8万千瓦。公司持续推进火电、抽水蓄能电源项目建设，未来公司在建项目逐步投运，装机容量实现进一步增长，有望驱动公司业绩稳步增长。
    风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期。
    投资建议：由于煤价下降影响，上调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为70.1/72.0/74.7亿元（原预测值为63.9/66.1/69.4亿元），分别同比增长22.9%/2.7%/3.8%；EPS分别为0.60/0.62/0.64元，当前股价对应PE为8.8/8.6/8.2X。维持“优于大市”评级。

2025年半年报点评：业绩改善，非息收入表现亮眼

中国银行(601988)
    核心观点
    营收和净利润增速提升。公司2025年上半年实现营业收入3290亿元，同比增长3.8%，较一季度增速提升了1.2个百分点，较2024年全年增速提升了2.6个百分点。上半年实现归母净利润1176亿元，同比下降0.9%，较一季度降幅收窄2.1个百分点。公司年化平均总资产回报率（ROA）0.70%，净资产收益率（ROE）9.11%。
    净利息收入降幅扩大，非息收入表现亮眼。2025年上半年净利息收入同比下降5.3%，较一季度降幅扩大了0.8个百分点。手续费净收入同比增长9.2%，其他非息收入同比增长42%，较一季度增速分别提升了7.1个和4.7个百分点，上半年非息收入合计占营收比重为34.7%，同比提升了6.2个百分点。其中，手续费净收入增长主要来自于代理业务、托管和其他受托业务收入增长较好，受益于理财为代表的财富管理业务实现不错增长；其他非息收入增长主要来自汇兑收益、贵金属销售收入和公允价值变动收益增长较好。
    资产同比增速有所提升，净息差下降是拖累净利息收入的主要原因。期末资产总额36.79万亿元，贷款总额23.01万亿元，存款总额25.77万亿元，同比分别增长8.5%、9.1%和8.5%，较一季度增速分别提升了1.6个、1.4个和2.3个百分点。2025年上半年披露净息差1.26%，同比下降了18bps，较一季度下降了3bps，同比降幅略有扩大。其中，生息资产收益率同比下降了48bps至2.96%，付息负债付息率同比下降33bps至1.86%。
    资产质量保持稳定。2025年6月末不良贷款率1.24%，较3月末下降1bps。加回核销处置后年化不良生成率0.62%，同比提升15bps，零售不良贷款仍在持续暴露中。期末关注率1.44%，较年初下降3bps，逾期率1.32%，较年初提升13bps。期末拨备覆盖率198%，较3月末下降0.6个百分点，较年初下降3.2个百分点。
    投资建议：公司整体表现基本符合预期，我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润2416/2494/2673亿元，同比增速1.6%/3.2%/7.2%；摊薄EPS为0.78/0.80/0.86元；当前股价对应的PE为7.2/7.0/6.5x，PB为0.64/0.60/0.56x，维持“中性”评级。
    风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

归母净利润实现同比高增，部分稀土相关产品产量创新高

北方稀土(600111)
    核心观点
    公司2025年半年度业绩实现同比高增。2025年上半年，公司实现营收188.66亿元，同比+45.24%；实现归母净利润9.31亿元，同比+1951.52%；实现扣非归母净利润8.97亿元，同比+5644.93%。2025年二季度，公司实现营收95.79亿元，同比+32.53%，环比+3.14%；实现归母净利润5.01亿元，同比扭亏，环比+16.27%；实现扣非归母净利润4.62亿元，同比扭亏，环比+6.26%。上半年业绩高速增长主要得益于量价齐升，2025年上半年氧化镨钕均价为43.10万元/吨，较去年同期的38.13万元/吨同比提升13%。
    盈利能力显著回升，期间费用率稳中有降。2025年上半年，公司毛利率为12.28%，同比+4.32pct；净利率为6.71%，同比+4.94pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.12%/2.58%/0.81%/0.51%，期间费用率合计为4.03%，相较于去年同期的5.02%下降0.99pct，费用管控效果良好。公司的资产负债率基本保持稳定，截至2025年6月末为38.07%，较2024年末上升0.12pct。
    多类产品产量创历史新高，从包钢稀土精矿采购量同比持平。2025年上半年，公司稀土氧化物产量1.52万吨，同比+111.20%；稀土盐类产量7.11万吨，同比-1.32%；稀土金属产品产量2.41万吨，同比+28.10%；稀土功能材料产量同比+16.65%，其中磁性材料表现尤为突出，产量3.46万吨（同比+24.13%），销量3.47万吨（同比+25.39%）。公司生产所需稀土精矿主要向关联方包钢股份采购，2025年上半年公司向包钢股份采购稀土精矿的交易金额为43.35亿元，协议定价为18716元/吨，交易量折REO为11.58万吨，较去年同期的11.64万吨同比基本持平，环比-4%。
    加快重点项目建设，多个金属及磁材项目有序推进。公司的华星稀土8000吨、甘肃稀土12000吨金属项目已逐步投产；北方磁材50000吨磁材合金项目已开工建设；北方招宝3000吨磁体项目开工建设；推动天骄清美9000吨抛光粉改扩建项目一期完工运行，二期调试验收等工作。
    风险提示：磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格大幅上涨；公司开采配额增速不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司是稀土行业龙头企业，原料获取具备优势。我们预计公司2025-2027年营业收入336.45/358.55/392.79亿元，同比增速2.1%/6.6%/9.5%；归母净利润25.96/34.36/43.00亿元，同比增速158.5%/32.3%/25.2%；摊薄EPS为0.72/0.95/1.19元，当前股价对应PE为79.1/59.8/47.8x，考虑公司在行业内的优势，维持“优于大市”评级。

二季度收入创季度新高，筹划发行H股股票

圣邦股份(300661)
    核心观点
    上半年收入同比增长15%，二季度创季度新高。公司2025上半年实现收入18.19亿元(YoY+15.37%)，归母净利润2.01亿元(YoY+12.42%)，扣非归母净利润1.34亿元(YoY-14.98%)，毛利率同比下降2.2pct至50.16%，研发费用同比增长21.54%至5.08亿元，研发费率同比提高1.4pct至27.90%，其中2Q25实现收入10.29亿元（YoY+21.46%，QoQ+30.35%），创季度新高，归母净利润1.41亿元（YoY+13.52%，QoQ+136%)，扣非归母净利润1.00亿元(YoY-6.69%,QoQ+196%)，毛利率51.00%(YoY-1.2pct，QoQ+1.9pct)，研发费率为25.44%(YoY+0.7pct，QoQ-5.7pct)。
    信号链产品收入占比和毛利率均同比提高。分产品线来看，2025上半年电源管理产品收入11.23亿元（YoY+8.16%），占比62%，毛利率同比下降5.11pct至44.64%；信号链产品收入6.92亿元（YoY+28.57%），占比38%，毛利率同比提高1.55pct至58.85%。
    研发人员继续增加，筹划发行H股股票。公司研发费用和研发人员逐年增加，持续加大在工业和汽车电子等重点领域的投入。截至2025年中，公司研发人员1219人，占员工总数的72.56%，相比2024年底的1184人增加35人，其中从事集成电路行业10年及以上的有412人，比2024年底的388人增加24人。公司持续跟踪市场发展变化，特别是人工智能、机器人、新能源车、光伏储能、智能制造等应用领域的发展趋势，积极做好相关技术、知识产权和产品的布局及储备。另外，公司筹划发行H股股票。
    模拟芯片行业进入周期性复苏阶段，公司作为国产龙头企业受益。WSTS预计全球模拟芯片市场规模在2024年下降2%至795.88亿美元后，2025/2026年将恢复增长且增速呈上升趋势。同时，全球模拟芯片头部企业TI、ADI均连续两个季度收入同比转正，且均表示工业去库存结束，行业进入周期性复苏阶段。公司作为国产模拟芯片龙头，将同时受益行业周期复苏和国产化率提高两大趋势，前期研发投入储备的新产品有望进入变现期。
    投资建议：模拟芯片平台企业，维持“优于大市”评级
    我们预计公司2025-2027年归母净利润为6.03/8.03/10.62亿元（前值为6.06/8.38/10.89亿元），对应2025年8月28日股价的PE分别为82/61/46x。我们看好公司作为模拟芯片平台企业的长期成长能力，维持“优于大市”评级。
    风险提示：产品研发不及预期，客户导入不及预期，竞争加剧的风险。

2025Q2收入同比+5.9%，盈利能力改善延续

伊利股份(600887)
    核心观点
    公司2025H1实现收入同比+3.5%。2025H1公司实现营业总收入617.8亿元，同比+3.5%，归母净利润72.0亿元，同比-4.4%，扣非归母净利润70.2亿元/同比+31.8%。2025Q2营业总收入289.2亿元，同比+5.9%，归母净利润23.3亿元，同比+44.6%，扣非归母净利润23.9亿元，同比+49.5%。
    液奶改善，奶粉延续双位数增长，冷饮低基数下高增，多品类位居行业第一。2025H1液奶/奶粉/冷饮/其他收入分别同比-2.1%/+14.3%/+12.4%/-5.1%至361.3/165.8/82.3/3.9亿元；单Q2液奶/奶粉/冷饮/其他收入分别同比-0.8%/+9.7%/+38.0%/-3.1%至164.9/77.7/41.2/2.0亿元。根据公司业绩会，液奶Q2环比改善，常温持平略降，低温逆势增长；奶粉中婴配粉、成人粉份额均列行业第一（婴配粉份额提升1.3pcts至18.1%，成人粉份额26.1%）；冷饮去年渠道调整完成，今年夏天炎热实现较好增长。此外，2025H1液奶/奶粉/冷饮/其他毛利率分别同比+0.4/0.9/2.0/3.0pcts至31.7%/44.1%/39.2%/26.5%，各品类毛利率均有改善。
    成本红利延续，叠加减值损失同比降低，2025Q2净利率+2.0pcts至7.9%。2025Q2公司毛利率为34.2%，同比提升0.6pcts，主要受益于原奶价格下行带来的成本红利及产品结构改善。期内公司不断提升费用使用效率，大日期产品买赠促销减少，25Q2销售费用率同比降低0.7pcts至19.9%，同时与原奶过剩相关的损失如大包粉减值、保理风险准备和小额贷款损失准备计提减少，带动信用减值损失/资产减值损失占收入的比重分别同比-1.14/-0.78pcts，合计增厚盈利1.92pcts。虽然营业外支出中对外捐赠增加，但最终净利率达7.94%，同比+2pcts。
    风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧、原奶价格持续下行等。
    投资建议：考虑到液态奶需求较为平淡，我们延续原收入假设；而去年减值准备计提较为彻底，今年减值压力收窄背景下Q2盈利提升2pcts，我们小幅上修盈利预期。我们预计2025/2026/2027年公司实现营业总收入1193.38/1224.98/1254.38亿元，同比+3.1%/2.6%/2.4%；2025/2026/2027年公司实现归母净利润115.03/123.89/131.43亿元，同比+36.1/7.7%/6.1%；实现EPS1.81/1.95/2.06元；当前股价对应PE分别为15.4/14.3/13.5倍。公司在行业承压背景下竞争力凸显，全年经营目标有望达成，同时承诺70%分红率作为底线，努力实现分红额逐年提升，维持“优于大市”评级。

二季度收入和归母净利润续创季度新高

澜起科技(688008)
    核心观点
    上半年年收入同比增长58%，二季度收入和归母净利润均创季度新高。公司2025上半年实现收入26.33亿元(YoY+58.17%)，归母净利润11.59亿元(YoY+95.41%)，扣非归母净利润10.91亿元(YoY+100.52%)，毛利率同比提高2.7pct至60.44%，研发费用同比减少2.6%至3.57亿元，研发费率同比下降8.5pct至13.56%。其中2Q25营收14.11亿元(YoY+52.12%,QoQ+15.47%)，归母净利润6.34亿元(YoY+71.40%，QoQ+20.64%)，扣非归母净利润5.89亿元(YoY+81.37%,QoQ+17.15%)，收入和利润均创季度新高，毛利率为60.43%（YoY+2.6pct，QoQ-0.02pct）。
    第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，已完成第五子代RCD量产版本研发。分业务看，2025上半年公司互连类芯片收入24.61亿元(YoY+61.00%)，占比93.4%，毛利率同比提高1.9pct至64.34%；津逮服务器平台收入1.68亿元(YoY+28.58%)，占比6.4%，毛利率同比基本持平，为3.86%。受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长。同时，公司上半年完成了DDR5第五子代RCD芯片量产版本的研发。
    上半年三款高性能运力芯片收入2.94亿元，稳步推进产品创新和研发。上半年公司三款高性能运力芯片（PCIeRetimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入2.94亿元。产品研发方面，上半年成功送样第二子代MRCD/MDB芯片；成功送样PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并持续优化，开展PCIe7.0Retimer芯片的工程研发；完成CXL3.x MXC芯片首版工程设计并流片；完成首批时钟缓冲器及展频振荡器的工程研发。另外，PCIeSwitch芯片与PCIeRetimer芯片的核心底层技术均包括SerDes技术，并且两者的客户群体高度重合，公司正积极开展PCIe Switch芯片的设计与研发工作。
    投资建议：新产品进展顺利，维持“优于大市”评级
    考虑到DDR5渗透率持续提升及新产品放量，我们上调公司2025-2027年归母净利润至23.22/28.56/34.04亿元（前值为21.50/28.08/33.85亿元），对应2025年8月29日股价的PE分别为61/49/41x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；客户验证不及预期；需求不及预期。

补链降本，盈利能力稳健

天山铝业(002532)
    核心观点
    2025H1归母净利润同比增长0.5%。2025H1归母净利润20.8亿元，同比增长0.5%；经营性净现金流32.8亿元，同比增47.1%；2025Q2归母净利润10.26亿元（同比-24.2%，环比-3.0%）。上半年受高价铝土矿库存影响，公司氧化铝成本抬升，影响了二季度业绩，随着高价铝土矿库存大部分已消化，公司氧化铝成本有望下降。
    截至2025年6月末，公司带息债务142亿元，比年初下降10亿元；资产负债率从52.7%降至49.5%。2025H1财务费用2.5亿元，同比减少了1.2亿元，未来有望进一步下降。
    主要产品产量：2025H1电解铝产量58.54万吨，氧化铝产量120吨，均处于正常生产状态。公司在新疆新建24万吨电解铝，已启动建设，工期10个月，预计今年年底到明年年初投产，达产后公司电解铝产量将达到140万吨。
    用电成本下降：今年上半年煤炭价格下跌，疆煤价格也有所回落。公司用电结构当中90%来自燃煤自备电厂自发电，发电成本下降；另有10%外购网电，由于签署了新的供电协议，外购电价格也下降。参考同花顺数据，今年上半年乌鲁木齐某热值长焰煤价格370元/吨，比去年下降50元/吨，以此测算自发电成本下降0.02-0.03元/度。
    资源端继续发力。公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证，即将进入开采阶段。该矿累计查明（保有）铝土矿净矿石资源量965.28万吨，年开采规模100万吨，有望年内投产。国外资源方面，收购的几内亚铝土矿公司年产500-600万吨，已进入全链条运营阶段，铝土矿陆续发运回国。随着自有铝土矿放量，公司氧化铝成本将进一步下降。
    风险提示：铝价下跌风险，海外项目进度不及预期风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    假设2025-2027年铝现货价格为20500元/吨，氧化铝价格为3300元/吨，预焙阳极价格5000元/吨，预计2025-2027年归母净利润48.11/60.06/64.44亿元，同比增速8.0/24.8/7.3%；摊薄EPS分别为1.03/1.29/1.39元，当前股价对应PE分别为9.8/7.8/7.3x。公司全产业链一体化配套，抵御原材料价格波动风险，将受益于行业高景气周期，同时启动闲置电解铝产能指标建设，并进一步加强铝土矿资源保障能力，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：收入利润实现正增长

邮储银行(601658)
    核心观点
    收入利润实现正增长。2025上半年实现营业收入1794亿元，同比增长1.5%，增速较一季度回升1.6个百分点；上半年实现归母净利润492亿元，同比增长0.8%，增速较一季报回升3.4个百分点。公司收入和净利润扭转了一季度的下降态势。上半年年化加权平均ROE10.9%，同比下降0.5个百分点。
    资产规模较快增长。公司二季末总资产同比增长10.8%至18.19万亿元，较年初增长6.5%。二季度末客户存款较年初增长5.4%至16.11万亿元，贷款总额较年初增长7.0%至9.54万亿元。其中公司贷款较年初增长14.8%，个人贷款较年初增长1.8%。二季度完成资本补充，期末核心一级资本充足率10.52%，较年初提升0.96个百分点。
    净息差同比下降。上半年日均净息差1.70%，同比降低21bps，降幅与一季
    度持平，上半年利息净收入同比下降2.7%。环比来看，二季度单季净息差
    1.69%，较一季度下降2bps。从细项来看，上半年贷款收益率同比下降59bps至3.30%，生息资产收益率同比下降45bps至2.95%；上半年存款付息率同比下降25bps至1.23%，整体负债成本同比下降25bps至1.26%。
    非息收入增长亮眼。上半年手续费净收入同比增长11.6%，主要是投资银行和理财业务收入增加。其他非息收入同比增长25.2%，主要得益于债券投资收益增加。
    资产质量压力有所增加。测算的上半年不良生成率0.55%，同比上升0.18个百分点；公司披露的不良生成率0.93%，同比上升0.09个百分点。二季度末不良率0.92%，较年初上升0.02个百分点；关注率1.21%，较年初上升0.26个百分点；逾期率1.23%，较年初上升0.04个百分点。公司二季度末拨备覆盖率260%，较年初降低26个百分点。整体来看，公司资产质量压力有所增加，但不良生成率仍处于较低水平。
    投资建议：我们根据中报数据小幅调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润866/872/883亿元（上次预测值836/851/869亿元），同比增速0.2%/0.7%/1.2%；摊薄EPS为0.67/0.67/0.68元；当前股价对应的PE为9.0/9.0/8.9x，PB为0.73/0.69/0.66x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

半年报点评：二季度业绩环比大幅提升，重点增量项目稳步推进

中金黄金(600489)
    核心观点
    公司发布半年报：上半年实现营收350.67亿元，同比+22.90%；实现归母净利润26.95亿元，同比+54.64%。公司25Q2实现营收202.08亿元，同比+31.49%，环比+36.00%；实现归母净利润16.56亿元，同比+72.57%，环比+59.50%。Q2业绩环比明显提升，主要得益于沪金价格的持续上行，沪金25Q1/Q2均值分别为672/773元/克，Q2环增约15%。
    核心产品产销量数据：1）矿产金25H1生产9.13吨，同比+2.35%，完成全年产量指引的50.25%，Q1/Q2分别生产4.51/4.62吨，Q2环比+2.44%；25H1销售8.87吨，同比+5.97%，Q1/Q2分别销售4.25/4.62吨，Q2环比+8.71%。2）矿山铜25H1生产3.81万吨，同比-8.63%，完成全年产量指引的47.98%，Q1/Q2分别生产1.89/1.92万吨，Q2环比+1.59%；25H1销售4万吨，同比-7.62%，Q1/Q2分别销售2.01/1.99万吨，Q2环比-1%。
    重点增量项目稳步推进：1)纱岭金矿建设项目有序推进，增长潜力大。纱岭金矿处于胶东地区主要成矿带焦家断裂带，金资源储量丰富。纱岭金矿建设项目作为集团公司“十四五”重点项目之一，项目设计年产能10吨，项目建成后公司黄金产量将大幅提升。预计纱岭金矿项目有望于2026年上半年建成投产。2)集团资产拟进一步注入，将有效提升公司矿产金产量。公司于今年5月公告，拟收购集团公司持有的内蒙古金陶49.33625%股权、河北大白阳80%股权、辽宁天利70%股权和辽宁金凤70%股权。内蒙古金陶、河北大白阳和辽宁金凤于2024年产金约1.9吨。预计集团四家企业的注入或有望于今年年内完成。
    风险提示：项目建设进度不及预期；金、铜、钼价格大幅下跌；安全和环保风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级。

经营稳健，境外订单增速较快

中材国际(600970)
    核心观点
    收入与利润小幅增长。2025上半年公司实现营业收入216.8亿元，同比+3.7%，实现归母净利润14.2亿元，同比+1.6%，实现扣非归母净利润12.39亿元，同比-11.6%。上半年非经常损益1.8亿元，其中处置非流动资产收益1.33亿元，同比增加约1.2亿元。
    境外新签订单增速较快，龙头地位稳固。2025上半年公司新签合同额411.6亿元，同比+11%，其中境外新签合同额278.4亿元，同比+19%，境内新签合同额133.3亿元，同比-2%。截至半年末在手订单620.4亿元，同比+3.7%。截至上半年末，公司累计在海外91个国家和地区承接了364条生产线，水泥工程服务市场份额连续17年稳居世界第一。
    汇率波动产生正向贡献，毛利率下滑但净利率同比持平。2025上半年公司毛
    利率为16.7%，较上年同期下降2.7pct，净利率为7.1%，较上年基本持平。
    期间费用率为8.5%，较上年下降2.0个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/4.6%/3.5%/-0.5%，分别较上年同期-0.2/-0.2/+0.0/-1.5pct。财务费用率明显下降主因欧元升值产生汇兑收益约1.37亿元，而上年同期主要由于小币种贬值产生约2.17亿元汇兑损失。
    加快付款导致半年度经营性现金流转负，高分红确定性强。2025上半年公司经营活动产生的现金流净额为-6.1亿元，同比由正转负，上半年收现比为83.3%，同比上升0.7pct，付现比84.4%，同比显著上升7.2个百分点。公司现金收款状况略有提升，而向分包分供付款增加导致经营性现金流转负。根据公司《2024年度“提质增效重回报”行动方案》，2025-2026年现金分红不低于当年可供分配利润的48.40%、53.24%，对应估算2025、2026年股利分配率不低于43.56%、47.92%，估算公司最新股价对应2025、2026年股息率将分别达到5.6%、6.5%。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司业绩保持稳健增长，在手订单充足，大力发展高端装备，加快运维服务商转型，盈利能力显著提升，协同集团资源加速出海，提高分红增厚回报。预测公司未来三年归母净利润为31.1/33.2/35.9亿元，每股收益1.18/1.26/1.36元，对应当前股价PE为7.8/7.3/6.8X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；全球水泥行业下行风险；国际投资经营风险；汇率风险；盈利预测与估值风险等。

2025年上半年啤酒业务量价齐升，盈利能力延续改善

珠江啤酒(002461)
    核心观点
    珠江啤酒公布2025年半年度业绩：1H25实现营业总收入32.0亿元，同比+7.1%；实现归母净利润6.1亿元，同比+22.5%；实现扣非归母净利润5.9亿元，同比+23.3%。
    啤酒业务量价齐升，97纯生带动高档酒收入较快增长。1H25啤酒业务收入同比+7.8%，其中销量同比+5.1%，吨价同比+2.6%，主要得益于高端产品97纯生放量。分档次看，高档/中档/大众化产品收入分别同比
    15.9%/-17.5%/+7.5%，收入占比分别为73.9%/16.7%/6.3%，高档酒收入占比进一步提升，高档产品销量同比+14.16%，增量主要由97纯生大单品贡献。分区域看，华南/其他地区收入同比+8.4%/-11.4%，广东省外市场尚待发力，广东省内市场渠道拓展进程显著。2Q25销量同比+1.1%，千升酒收入+3.8%，Q2销量增速放缓主要受到需求疲软的拖累。非啤酒业务收入同比-11.6%，主要受到租赁餐饮服务收入下降拖累。
    产品结构升级叠加成本节省、利息收入增加，盈利能力延续提升。1H25啤酒业务毛利率同比+3.3pt，主要来自于产品结构升级与成本节约的双重作用。受益于高档酒收入、销量占比提升，吨价同比+2.6%；受益于原料成本下行及公司内部提升生产效率，吨成本同比-3.8%，其中单吨酒原材料/折旧/能源成本同比-3.0%/-7.1%/-24.5%。费用方面，销售/管理/研发费用率同比-0.1/+0.3/-0.1pt，变化不大，其中广告宣传费用率同比提升约0.9pt。财务费用率同比-0.5pt，主要系利息收入同比增加近2000万元。1H25归母净利率同比+2.4pt，盈利能力延续提升。
    盈利预测与投资建议：考虑到高档产品持续表现强势，对吨价及盈利能力的提升效果较好，我们小幅上调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入61.3/66.2/70.7亿元（前预测值61.3/65.1/68.8亿元）同比+7.0%/+7.9%/+6.9%；实现归母净利润9.9/11.5/12.8亿元（前预测值9.7/10.9/12.1亿元），同比+22.1%/+16.6%/+10.9%；EPS分别为0.45/0.52/0.58元；当前股价对应PE分别为24/20/18倍。目前97纯生大单品延续增势，已在广东市场8-10元细分价格带形成品牌影响力，且公司积极完善产品矩阵，推出97纯生970ml大瓶装、珠江啤酒1985、珠江P9等产品，为进一步的渠道扩张加持。同时公司主要竞争对手在广东市场处于调整阶段，珠江啤酒有望持续扩大竞争优势，维持优于大市评级。
    风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。

地产建筑龙头保持稳健增长，现金流明显改善

中国建筑(601668)
    核心观点
    收入与利润保持稳健增长。2025上半年公司实现营业收入11083亿元，同比-3.2%，实现归母净利润304.0亿元，同比+3.2%，扣非归母净利润275.0亿元，同比+2.0%。上半年建筑业务新签合同额23265亿元，同比+1.7%，其中房建/基建/设计分别新签14964/8237/64亿元，同比-2.3%/+10.0%/-11.1%。按地区分，境内新签22117亿元，同比+2.2%，境外新签1148亿元，同比-6.7%。
    毛利率同比持平，减值损失同比减少。2025上半年公司毛利率为9.43%，同比基本持平，净利率为3.63%，较上年同期上升0.12pct。期间费用率为4.26%，较上年同期微升0.05pct。2025上半年公司确认资产减值损失16.2亿元，确认信用减值损失59.9亿元，合计确认减值损失76.1亿元，较上年同期少14.7亿元，减值损失/营业收入为0.69%，较上年同期下降0.10pct。
    地产业务聚焦核心城市，积极补充土地储备。2025上半年公司地产业务实现合约销售额1745亿元，同比-8.9%，实现合约销售面积633万平方米，同比-3.3%，地产业务营业收入1319亿元，同比+13.3%，新购置土地储备520万平方米，同比+52.6%，期末土地储备7488万平方米，同比-10.4%。公司地产业务聚焦核心城市核心区域，上半年地产项目新开工面积445万平方米，同比-16.2%，竣工666万平方米，同比+74.3%，随着地产项目陆续完工交付，公司积极补充土地储备，新增土储按购地金额口径，上半年北京/上海/杭州/深圳四市购地金额占比达到75%，其中北京占比达到46.8%。
    现金流明显改善，股息率有吸引力。2025上半年，公司经营活动现金净流出828亿元，较上年同期少流出160亿元，收现比为93.7%，较上年同期上升6.1pct，付现比为102.7%，较上年同期上升5.4pct；投资活动现金净流出11亿元，较上年同期少流出79亿元。公司主业现金回款较上年有所改善，同时加快对分包分供付款；同时公司加快在手投资类资产处置，缩减新增投资规模，投资性现金流显著改善。公司重点推进市值管理举措落实落地，保持长期稳定的分红政策，2024年分红比率上升至24.3%，分红比率进一步提升至25%，估算2025年股息率将达到5.4%。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司新签订单保持稳健增长，现金管理成效显著，持续加大分红力度，彰显行业龙头投资价值。预测未来三年归母净利润493/507/520亿元，每股收益1.19/1.22/1.25元，对应当前PE为4.7/4.6/4.4X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险，地产和基建相关政策变化的风险，房地产行业持续下行的风险，国际经营风险，应收账款和合同资产减值风险。

投资收益下降及资产减值影响利润，“绿电+”项目逐步落地

金开新能(600821)
    核心观点
    营业收入实现增长，归母净利润同比下降。2025年上半年，公司现营业收入19.22亿元（+2.07%），归母净利润4.39亿元（-9.80%），扣非归母净利润4.00亿元（-10.03%）。2025年第二季度，公司营业收入10.69亿元（+2.77%），归母净利润3.19亿元（+18.53%），扣非归母净利润2.87亿元（+6.88%）。公司营业收入同比增长主要系电站并网容量增加，售电量增加。公司归母净利润同比下降主要系投资收益下降、计提固定资产减值损失及所得税费用增加等因素综合影响。2025年上半年，公司对合营联营企业投资收益减少2893.42万元，计提固定资产减值损失1297.23万元，以及部分电站项目企业所得税减免优惠期届满，公司所得税费用同比增加566.62万元。
    新能源发电装机容量持续增长，资源储备较为充足。2025年上半年，公司新增并网装机容量合计359MW，其中风电120MW、光伏239MW；截至2025年6月，公司累计装机容量5913MW，同比增长23.98%，其中风电装机容量1634MW，光伏4151MW。截至2025年6月，公司核准装机容量7.85GW，同比增长12.85%。公司持续做强“清洁电力”业务，统筹量的稳步增长与质的有效保障，聚焦京津冀、长三角、珠三角等经济发达地区，定向布局新疆、西藏等战略性机遇地区，加力开发优质风电及消纳保障性强的光伏项目，未来装机容量将实现持续增长。
    “电算协同”业务有序推进，“绿电+”产业融合发展。公司围绕“绿电+”产业融合，积极拓展低碳产品，提高绿电附加值，一方面积极与电解铝、铁合金等高载能用户合作，探索开展源网荷储一体化、绿电直供业务；另一方面，加速推进自主开展的新型绿色化工、绿色冶炼及高端合金制造一体化项目。“电算协同”业务方面，公司与无问芯穹的人工智能算力技术服务合同落地实施，目前已顺利完成高性能算力服务器集群的部署与性能测试，并于近期完成一期算力集群的整体交付工作，进入既定运行服务阶段。
    风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期；限电率增加。投资建议：维持盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.9/9.7/10.6亿元，同比增长10.4%/9.9%/8.6%；EPS分别为0.44/0.49/0.53元，当前股价对应PE为12.6/11.5/10.6X。维持“优于大市”评级。

2025H1经营延续压力，公司持续优化产品、渠道布局

酒鬼酒(000799)
    核心观点
    2025上半年经营延续压力，第二季度净利润同比转亏。2025H1公司实现营业总收入5.61亿元/同比-43.5%，归母净利润895万元/同比-92.6%；其中2025Q2收入2.17亿元/同比-56.6%，亏损0.23亿元/同比-147.8%。中报业绩落入此前预告中下区间。
    坚持聚焦主营大单品，精简酒鬼系列SKU。分产品看，2025H1内参系列收入1.11亿元/同比-35.8%，酒鬼收入2.90亿元/同比-51.0%，湘泉收入0.32亿元/同比-35.9%，其他收入1.26亿元/同比-28.8%。分量价看，2025H1销售量同比-34.2%/吨价同比-14.3%；其中内参系列量-45.6%/价+18%，持续控货挺价有所收效，毛利率同比+0.87pcts至88.9%；酒鬼系列量-47.8%/价-6.1%，毛利率同比-2.61pcts至73.2%量价降幅扩大系1）坚持聚焦大单品，酒鬼系列精简SKU超过50%；2）第二季度受政策影响下大众场景需求下降，公司聚焦消费者投入以挖掘增量宴席、促进开瓶。分区域看，华中地区（湖南省内为主）收入3.12亿元/同比-42.5%/占比55.6%，华北/华东/华南其
    他地区收入同比-39.6%/-45.7%/-41.2%/-67.5%；上半年公司在湖南及省外重点市场进行精细化渠道梳理，在需求下行阶段做实基础工作。
    2025Q2毛销差同比-15.2pcts，净利润表现进一步承压。2025H1/2025Q2毛利率同比分别-4.8/-10.4pcts，预计系1）产品结构进一步沉降；2）渠道买赠奖励抵减收入；3）湘泉及其他系列毛利率下降较多拖累整体。2025Q2税金/销售/管理费用率同比-1.0/+4.8/+9.3pcts，1）渠道方面通过签约奖励、开瓶反向激励、买赠等保证经销商利润；2）品牌端强化C端消费者内容渗透和用户心智种草；3）日常生产经营中人员薪酬等刚性支出。
    第二季度现金流压力增加，公司仍以梳理渠道为工作重心。2025Q2销售收现2.22亿元/同比-57.1%，现金流净额-1.07亿元/同比-290.4%；截至第二季度末合同负债1.35亿元/环比-0.44亿元/同比-47%。需求压力下公司以纾困渠道、去化库存为主，减缓经销商回款压力，同时强化直营、团购等渠道建设，培育核心终端。
    盈利预测与投资建议：2025H1行业需求进一步下降，公司坚持产品优化、渠道精耕、去化库存、C端培育，布局中长期发展；今年7月公司与胖东来合作产品“自由爱”铺货，预计在25H2贡献小部分收入增量，由于上市时间较短，对收入的拉动作用有待后续销售表现验证。展望下半年，商务、宴席等需求复苏仍具有不确定性，公司各价位带大单品动销预计延续较大压力，下调此前收入预测，预计2025-2027年公司营业收入11.1/13.1/14.2亿元，同比-21.9%/+17.8%/+8.2%。考虑到2024年费用率较高，今年在精准化投入下有望边际下降，预计2025-2027年公司归母净利润0.4/1.3/3.0亿元，同
    比+223.1%/+223.8%/+130.3%，当前股价对应25/26年534/166xP/E。考虑到短期公司经营延续承压趋势，维持“中性”评级。
    风险提示：行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。

上半年收入增速超48%，国产化需求持续释放

达梦数据(688692)
    核心观点
    收入和利润保持快速增长。2025年H1公司营业收入5.23亿元（+48.65%）；归母净利润2.05亿元（+98.36%），扣非归母净利润1.89亿元（+98.14%）单Q2来看，公司收入2.65亿元（+42.44%），归母净利润1.07亿元（+124.08%），扣非归母净利润0.93亿元（+109.87%）。收入增长较快主要是重点领域客户信息化采购需求快速增长，公司竞争力和影响力持续提升。
    软件授权保持快速增长，各行业均有增长。软件授权收入4.82亿元（+44.31%），运维服务收入0.25亿元（+66.67%），大数据及行业解决方案收入0.10亿元，数据库一体机收入0.04亿元。公司在党政、能源、金融、交通、信息技术、运营商、制造等领域收入均有所增长。
    规模效应显现，费用率快速下降。公司2025年H1毛利率为96.22%，比24
    年提升较多。公司费用增速显著低于收入增速，销售、管理、研发费用增速
    分别为25.19%、6.43%、21.55%，因此净利率提升至38.69%，相比24H1提升超10个百分点。
    国产化持续推进，AI数据库价值显现。公司在关系型数据库市场依然稳居行业领先地位，2024年公司在金融行业以13.48%的份额位居集中式数据库第一；在传统部署模式中，达梦数据市场份额同比增速第一。当前客户国产化产品采购比例提升，建设范围已从传统OA办公延伸至运营、生产等更多关键业务领域，持续推动公司数据库增长。当前AI的发展，对数据库等基础软件提出了新的应用需求。公司以自研向量数据库、图数据库、时序数据库等替代传统产品，通过Schema-linking优化与知识图谱编联，提升LLM推理的泛化能力与语义理解精度。公司已形成“启云数据库（AI版）”与“达梦数据库一体机PAI-A（AI版）”两大交付形态，前者集成AI模块提升云平台运维智能化，后者基于内置GPU算力，为高端场景提供一站式智能服务。
    风险提示：AI产业发展不及预期；信创产业进展缓慢；下游IT开支收紧。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。由于公司25H1保持快速增长，上调盈利预测，预计2025-2027年公司收入13.27/16.92/21.67亿元，归母净利润为4.84/6.09/7.85亿元（原预测为4.65/5.89/7.33亿元）对应当前PE为67/53/41倍。维持“优于大市”评级。

住房交易业务收入增加，上半年归母净利润同比+31%

我爱我家(000560)
    核心观点
    公司经营稳健，归母净利润同比+31%。2025H1，公司实现住房交易总额1375亿元，同比+10%；实现营业收入57亿元，同比-3%。分业务结构看，2025H1，公司经纪业务、新房业务和资产管理业务的GTV占比分别为81%、13%和6%，收入占比分别为36%、8%和48%，占比差异较大，主要因为货币化率分别为1.8%、2.6%、31%。2025H1，公司实现归母净利润3840万元，同比+31%；归母净利率为0.7%，同比提升0.2pct；毛利率9.9%，同比提升1.2pct；销售费率5.4%，同比增加0.7pct；管理费率8.0%，同比降低1.6%。
    住房交易业务作为公司业绩基石，收入增加且盈利水平改善。2025H1，公司经纪业务、新房业务交易总额分别为1108亿元、183亿元，同比分别为+10%、+33%；营业收入分别为20亿元、5亿元，同比分别为+14%、+24%；毛利率分别为23%、13%，均同比小幅改善；住房交易业务合计贡献公司收入的44%、毛利润的94%。截至2025H1末，公司运营门店2626家，其中直营店占比81%，经纪人数3.1万。公司聚焦核心城市，布局规模趋于稳定，后续经营将持续改善，上海地区市占率实现连续三年提升，在北京和杭州等地区市占率继续在头部保持稳定。
    资产管理业务稳步发展，运营效率保持良好。2025H1，公司资产管理业务收入27亿元，同比-17%，主要因为公司推出的新产品“相寓优选”采用净额法确认收入；毛利率为负，主要是自2021年度开始执行新的租赁准则，公司将部分房源的租金收益确认至“资产处置收益”科目，若调整回该部分收益，资产管理业务2025H1的实际毛利率为14.1%，同比提升2.2pct。截至2025H1末，相寓在管房源31.9万套，同比+9%，持续稳定增长。2025H1，公司平均出房天数为8.8天，同比缩短0.7天，出租率为95.2%，继续保持在行业较高水平。
    投资建议：综合考虑地产行业基本面转弱对公司主营业务的影响，我们下调此前的盈利预测，预计公司2025-2026年的收入分别为132/138亿元（原值137/146亿元），归母净利润分别为2.3/2.7亿元（原值3.0/3.8亿元），对应每股收益分别为0.10/0.11元，对应当前股价PE分别为32/27倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：经济增速放缓、房地产市场量价持续下行；公司住房交易的佣金费率下降、市占率提升不及预期；公司资产管理业务运营效率下降等。

2025年中报点评：经营表现加速向上，盈利大幅修复

小熊电器(002959)
    核心观点
    营收增长加速，盈利同比大幅修复。公司2025H1实现营收25.3亿/+18.9%，归母净利润2.0亿/+27.3%，扣非归母净利润1.9亿/+52.5%。其中Q2收入12.1亿/+29.6%，归母净利润0.8亿/+641.5%，扣非归母净利润0.6亿/+657.0%。受益于国补政策，厨房小家电价格端迎来久违的修复，公司通过积极的策略调整和产品扩张，Q2收入实现加速增长，盈利明显改善。
    厨小电企稳向上，公司策略调整成效显现。在国补的拉动下，我国厨电小家电价额齐涨，中高端小家电需求显著改善。奥维云网数据显示，2025H1国内厨房小家电零售额同比增长9.3%至319亿，其中零售均价预计上涨超10%。公司积极调整经营策略，成立厨房事业部，提升组织运营效率；优化厨房小电品类布局，实现客单价提升；H1厨房小电收入增长5.0%至16.7亿。
    母婴个护等新兴品类快速成长，罗曼延续较好盈利表现。H1公司母婴小家电
    收入同比增长40.5%至1.5亿，个护小家电受并表罗曼智能影响同比增长416.0%至3.2亿，生活小家电收入下降13.2%至2.1亿，其他小家电收入增长20.5%至1.4亿。H1罗曼智能实现营收2.9亿，净利率达到11.9%。排除并表罗曼的增量后，公司H1营收增长5.5%，预计Q2营收增长超10%。
    内销明显回暖，海外受益于罗曼贡献。公司H1内销收入同比增长8.4%至21.2亿，在2024年小幅下降后迎来回暖复苏；海外收入增长138.8%至4.1亿，预计系罗曼并表贡献。公司多渠道拓展海外业务，后续有望持续贡献增量。毛利率及盈利能力明显提升。公司H1毛利率同比+0.5pct至37.2%，其中Q2毛利率+3.2pct至37.6%，大促季公司营销投放效率全面优化、高客单产品占比提升，带动毛利率同/环比改善。Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.9/-1.7/-1.3/-0.8pct至18.8%/4.5%/4.6%/-0.5%，提质增效成效全面释放。Q2公司归母净利率同比提升5.1pct至6.2%，盈利能力显著改善。后续随着公司新兴品类规模扩张、内部运营提效及营销效率提升，在相对不高的基数下，公司盈利有望保持积极改善的趋势。
    风险提示：行业竞争加剧；行业需求复苏不及预期；原材料价格大幅上涨。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级
    国补以来，我国小家电需求积极改善，公司从长尾小家电领域逐步向多品类扩展，个护、母婴等新兴品类快速成长，海外、线下渠道持续发力。考虑到国补以来小家电价格上涨明显、线上竞争格局明显改善，上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为4.5/5.2/5.8亿（前值为3.7/4.2/4.8亿），同比增长56%/15%/13%，对应PE=19/17/15x，维持“优于大市”评级。

上半年业绩实现30%以上增长，多品类逻辑持续验证

安克创新(300866)
    核心观点
    上半年收入利润均实现30%+的增长。公司2025上半年营收128.67亿元，同比+33.36%，归母净利润11.67亿元，同比+33.8%，扣非归母净利润9.61亿元，同比+25.55%。单二季度收入同比+30.41%至68.73亿元，延续一季度30%+的增长表现。归母净利润同比+19.54%至6.71亿元，扣非归母净利润同比+15.88%至5.22亿元。公司在多品类、产品持续创新，以及全球化发展下，整体业绩表现较为优异。
    主要产品类目均实现较好增长，全球化进一步加速。分产品看，上半年充电储能类营收增长37%至68.16亿元，占总营收比重为52.97%，预计其中消费级储能增长更优。智能创新类营收增长37.77%至32.51亿元，占总营收比重为25.27%。智能影音类营收增长21.2%至27.98亿元，占总营收比重为21.75%。分区域看，北美市场稳健增长23.2%至57亿元；欧洲市场加速增长66.96%至34.27亿元，中国及其他市场增长25.96%至37.4亿元。此外，渠道方面，核心亚马逊渠道依旧稳健增长27.51%，独立站快速增长42.64%，占比达到10.26%。线下渠道表现优异，收入增长43.64%。
    整体费用率基本稳定，主动提前备货及支付给员工的现金增加影响短期现金流。公司上半年毛利率44.73%，同比-0.45pct，主要系产品结构变化影响。销售费用率21.97%，同比基本稳定。管理费用率3.62%，同比-0.52pct，研发费用率9.28%，同比+0.99pct，反映持续强化研发投入。存货周转天数增加14.6天至108天，系上半年关税影响下公司主动增加备货所致。经营性现金净流出11.32亿元，系主动备货增加及为职工支付的现金等增加影响。
    风险提示：品类拓展不及预期；全球贸易环境恶化；海外消费不及预期。投资建议：行业层面看，竞争格局随着贸易环境多变而将持续优化，公司作为龙头分享集中度提升机遇。公司自身依托产品创新升级而不断成长壮大，为消费者提供高效灵活的产品解决方案。同时坚定全球化拓展，把握不同市场的增长机遇。考虑公司新品UV打印机、割草机及消费级储能产品的销售情况预计较好，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至25.98/32.17/39.21亿元，（前值分别为24.27/29.21/34.11亿元），对应PE分别为28.5/23/18.9倍，维持“优于大市”评级。

C端付费用户保持高增长，AI能力不断丰富

合合信息(688615)
    核心观点
    Q2收入加速增长。2025H1公司收入8.43亿元（+22.51%），归母净利润2.35亿元（+6.63%），扣非归母净利润2.12亿元（+2.93%）。单Q2来看，公司收入4.48亿元（+23.93%），归母净利润1.19亿元（-2.62%），扣非归母净利润1.07亿元（+1.90%）。公司Q2收入保持加速态势，利润增长较慢，主要系公司加大品牌推广力度以提升公司及产品品牌影响力。
    毛利率提升，营销投入增长较大。25H1公司毛利率86.29%，同比提升约1.4个百分点，持续验证公司半年度会员推广带动盈利能力提升，以及B端产品化进展顺利。25H1公司销售、管理、研发费用同比增长为41.94%、15.91%、27.54%，其中销售费用的广告宣传费用增长较多，为后续公司持续的用户覆盖和转化奠定基础。公司合同负债达到5.19亿元，比Q1增长3.8%。
    C端付费用户高增长，不断丰富AI功能。C端收入7.18亿元（+24.10%），扫描全能王、名片全能王、启信宝三大产品月活合计为1.81亿，同比增长11.73%；累计付费用户数852.55万（+28.38%），付费率持续提升。扫描全能王仍是公司C端核心产品，功能持续升级，不断强化AI文档格式转换、AI图片文字编辑、AI文档翻译等功能，新增及迭代如如AI书籍扫描等功能，持续增加用户付费创新点。另一方面，公司海外业务增长约24%，扫描全能王针对海外市场，除深化AI功能外，新增更多本地化功能，如新增手写签名等。随着后期公司在港股上市，也讲进一步开拓海外市场。
    B端持续升级AI产品线，Agent落地场景丰富。B端收入1.21亿元（+13.73%），其中TextIn定位为智能文本处理企业级AI产品线，新增知识库系列开源组件，帮助医疗、制造、教育等行业开发者构建个性化的知识库；启信慧眼定位为商业数据驱动智能决策的企业级AI产品线，上线AI搜索，AI企业画像，AI风险扫描等应用。基于公司B端文字识别、大数据能力，其覆盖大量可进行agent改造场景，如公司推出启信宝MCP接口，赋能AI大模型快速获取启信开放平台所有API接口数据。
    风险提示：AI产业发展不及预期；付费率提升缓慢；下游IT开支收紧。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2025-2027年收入17.57/21.61/26.48亿元，归母净利润4.86/5.95/7.25亿元，对应当前PE为51/41/34倍。结合公司B、C两端均保持较好发展，市场空间和创新机会广阔，维持“优于大市”评级。