点评报告：“1+6”多品类战略持续推进，业绩再创新高

东鹏饮料(605499)
    报告关键要素:
    近日，公司发布2025年年度报告。公司2025年业绩再创新高，但2025Q4净利润增速明显回落，主要系前置投放冰柜+利息收入减少+政府补贴错期+人员薪酬、咨询费用及新基地投产折旧增加，共同拖累短期盈利。分产品看，“1+6”多品类战略持续推进，向中国综合性饮料企业迈进；分区域看，公司销售结构更加均衡；分渠道看，经销渠道保持较高增速。预计公司2026-2028年对应2026年4月3日收盘价的PE分别为22/18/15倍，维持“增持”评级。
    投资要点:
    公司2025年业绩再创新高，但2025Q4净利润增速明显回落。2025年全年，公司实现营收208.75亿元（同比+31.80%），归母净利润44.15亿元（同比+32.72%），扣非归母净利润41.84亿元（同比+28.26%）。其中2025Q4单季度公司营收/归母净利润分别同比+22.88%/+5.66%至40.31/6.54亿元，扣非归母净利润同比增加7.56%至6.44亿元，营收保持较快增长，但净利润增速明显回落，主要原因是前置投放冰柜+利息收入减少+政府补贴错期+人员薪酬、咨询费用及新基地投产折旧增加，共同拖累短期盈利。
    分产品看，“1+6”多品类战略持续推进，向中国综合性饮料企业迈进。2025年，公司的能量饮料基本盘稳固领先，电解质饮料第二曲线爆发式增长，咖啡、茶饮等潜力品类快速崛起。2025年公司可统计总动销量突破百亿瓶，成功实现年初既定目标。其中：（1）核心大单品“东鹏特饮”全年实现营收155.99亿元，尼尔森IQ数据显示，2025年东鹏特饮在我国能量饮料市场销售量占比由2024年的47.9%提升至51.6%，连续五年成为我国销售量最高的能量饮料;全国市场销售额份额占比从34.9%上升至38.3%。一举斩获销量与销售额“双料第一”，正式登顶中国能量饮料市场；（2）电解质饮料“补水啦”全年实现营收32.74亿元，同比激增118.99%，营收占比从2024年同期的9.45%大幅跃升至15.70%，成功迈进三十亿级大单品行列；（3）其他饮料产品2025年贡献营收19.86亿元，同比增长94.08%。“果之茶”、“东鹏大咖”等产品 表现出色，营收双双突破 5 亿元。
    分区域看，公司销售结构更加均衡。2025 年华南区域实现营收 62.15亿元，同比增长 18.09%，营收占比 29.77%，依然是占比最大的区域；华 中 / 华 东 / 华 西 / 华 北 / 其 他 区 域 分 别 实 现 营 收46.07/33.65/31.99/27.33 亿 元 ， 同 比 增 长27.94%/33.59%/40.77%/67.86%，合计实现营收 139.04 亿元，同比增长38.76%，营收占比 66.60%。其中华北区域、华西区域的收入增长较为迅猛，主要系两个区域通过不断夯实业务基础、完善经销体系、持续开拓终端网点、加强终端陈列及把握新消费机会等方式促进销量快速增长。
    分渠道看，经销渠道保持较高增速。经销/重客/线上渠道分别实现营收178.68/23.63/6.25 亿元，同增 31.32%/35.55%/40.24%。截至 2025 年年末，公司经销商数量为 3479 个，较 2024 年末增长 8.96%。截至 2025年末，有效活跃终端网点突破 450 万家，实现广泛渗透与深度下沉。
    毛利率小幅上升，期间费用率基本持平。2025 年公司毛利率 44.91%，同比+0.10pcts；主要是因为原材料价格下降；公司净利率为 21.14%，同比+0.14pcts。销售费用率和管理费用率分别为 16.31%/2.76%，较上年-0.62pcts/+0.07pcts。此外，财务费用率+0.72pcts 至-0.48%，研发费用率-0.08pcts 至 0.32%。
    盈利预测与投资建议：渠道方面，公司以广东为大本营进行渠道精耕，同时持续推进全国化发展战略，抢占市场份额，市场拓展取得亮眼成绩。产品方面，公司在饮料领域全面实施多品类产品矩阵战略，在核心单品东鹏特饮保持增长的同时，新品东鹏补水啦已被打造成第二成长曲线，茶与咖啡也为增长贡献力量，公司产品矩阵从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展。公司在年报中确定 2026 年营收增长 20%以上的经营目标，我们判断大概率能完成经营目标。根据最新数据调整盈利预测，预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 52.41/63.65/75.27 亿元（调整前为 2026-2027 年归母净利润为 54.99/68.22 亿元），每股收益分别为 9.28/11.27/13.33 元/股，对应 2026 年 4 月 3 日收盘价的 PE分别为 22/18/15 倍，维持“增持”评级。
    风险因素：产品质量和食品安全风险，原材料价格波动风险，市场竞争风险，新产品拓展不及预期的风险，品牌声誉未能维持的风险，监管政策变动的风险。

点评报告：收入较快增长，期待后续盈利改善

丸美生物(603983)
    投资要点:
    收入较快增长，利润短期承压。公司2025年实现营收34.59亿元，同比+16.48%；实现归母净利润2.47亿元，同比-27.63%；实现扣非归母净利润2.31亿元，同比-29.20%，利润端承压主因销售、管理费用率同比提升较多。拟向全体股东每股派发现金红利0.25元，2025年度（含中期分红）共计分红2.01亿元，占当年归母净利润的比例为81%。
    毛利率同比提升，销售与管理费用率增长较多。2025年公司毛利率为74.29%，同比+0.59pct，主要得益于高毛利产品占比提升；净利率为7.13%，同比-4.40pct，净利率下滑主要受线上流量成本高企、丸美大厦折旧摊销增加等销售、管理费用增长较多所致。2025年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为59.45%/4.65%/2.47%/-0.52%，同比+4.40/+1.00/-0.01/-0.05pct。
    产品不断迭代出新，眼部、护肤类业务收入快速增长。2025年，公司护肤类/美容及其他类/眼部类/洁肤类产品分别实现收入14.29/9.11/8.34/2.80亿元，分别同比+26.99%/-0.18%/+21.04%/+16.54%，其中，眼部类和护肤类产品实现快速增长，主因大单品丸美胜肽小红笔眼霜、新品重组胶原蛋白抗皱紧致眼膜、重组胶原蛋白系列产品等表现较好。
    注重产品营销，品牌价值持续强化。公司深耕用户，持续强化双星品牌价值，其中，丸美品牌以“眼部护理+淡纹去皱”为核心心智，借助全球代言人杨紫、重组胶原蛋白科学论坛、爆款综艺《今晚好犀利》冠名及多轮明星造势，叠加精品短剧与产品包装升级，成功将亿级峰值曝光转化为稳定用户资产，荣获“国货眼部护理第一品牌”等权威认证；PL恋火品牌则坚守“高质极简”底妆定位，通过核心单品迭代与海岛、涂鸦、番红等多场景限定系列创新破圈，在粉底液细分市场逆势增长17%，品牌影响力持续巩固。
    盈利预测与投资建议：公司渠道建设和品牌矩阵不断完善，实现营收快速增长，但销售和管理费用率提升导致盈利能力短期承压。随着产品上新、代言人合作等营销投入所带来的产品势能释放，以及公司对费用端的管控，后续预计盈利水平有望提升。我们根据最新数据调整此前盈利预测，并引入2028年预测，预计公司2026-2028年归母净利润为3.03/3.72/4.45亿元（调整前2026-2027年预计归母净利润为4.51/5.17亿元），同比分别+22.70%/+22.68%/+19.59%，对应4月3日收盘价对应PE为32/26/22倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期、渠道建设不达预期、品牌建设不达预期、市场竞争加剧。

点评报告：2025年业绩快速增长，渠道持续发力

潮宏基(002345)
    报告关键要素:
    2025年，公司实现营收93.18亿元（同比+42.96%），归母净利润4.97亿元（同比+156.66%）。拟向全体股东每10股派发现金红利3.50元（含税）。
    投资要点:
    全年收入与利润实现亮眼增长。2025年，公司实现营收93.18亿元（同比+42.96%），归母净利润4.97亿元（同比+156.66%），扣非归母净利润5.18亿元（同比+176.84%），全年业绩快速增长推测主因：1）产品矩阵进一步丰富，聚力“花丝”推出多个系列作品，并围绕“年轻化IP心智”战略，推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊、猫福珊迪五大IP授权系列；2）持续深化渠道布局，加盟业务收入实现快速增长；3）数字化管理赋能高效运营，费用率管控良好。其中，Q4营收/归母净利润分别同比+89.77%/+247.27%。
    产品矩阵不断丰富，新增多个IP联名系列。公司近年来不断拓展产品品类，推出黄金联名IP首饰、创意黄金串珠等产品。同时，将传统文化、非遗工艺与现代时尚融合，推出“花丝风雨桥”“花丝云起”“花丝如意”“臻金臻钻”“故宫文化”等系列产品。2025年，时尚珠宝/传统黄金产品收入分别为51.01/36.09亿元，同比分别+71.77%/+22.39%。
    持续深耕渠道，加盟业务收入快速增长。公司加盟业务持续发力，2025年加盟业务收入57.96亿元，同比+79.77%。截至2025年底，潮宏基珠宝门店总数达1,668家（其中加盟店1,486家），较年初净增163家。线上方面，网络渠道收入同比+2.84%，负责线上销售的子公司净利润同比+118.71%。海外业务方面，公司持续深化东南亚市场战略布局，2025年，潮宏基珠宝成功进入柬埔寨、新加坡市场，并在马来西亚、泰国、柬埔寨、新加坡四国共新增9家门店。截至2025年底，潮宏基珠宝海外门店总数达11家，初步实现区域市场覆盖与品牌露出。
    全年净利率同比上升，期间费用管控良好。2025年，公司毛利率同比-1.54pcts至22.06%，净利率同比+2.47pcts至5.06%；费用率方面，销售费用率同比-3.18pcts至8.50%，管理/研发/财务费用率分别为1.88%/1.01%/0.36%，同比分别-0.19/-0.03/-0.13pcts。
    盈利预测与投资建议：公司旗下珠宝品牌“潮宏基”引领国内珠宝设计潮流，近年来推出多款差异化产品系列。2025年在需求偏弱的大背景下，公司门店逆势扩张，加盟业务持续发力。根据最新经营数据调整盈利预测，并引入2028年预测，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为6.90/8.23/9.64亿元（调整前2026-2027年预计归母净利润分别为5.75/6.94亿元），对应PE分别为14/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、品牌品类拓展不达预期风险、原材料价格变动风险、渠道拓展不达预期风险。

点评报告：业绩表现稳健，金融智能机器人和数据要素业务值得期待

广电运通(002152)
    报告关键要素:
    公司发布2025年报，2025全年实现营业总收入120.55亿元，同比增长10.94%，实现归母净利润8.61亿元，同比下滑6.41%，实现扣非归母净利润7.86亿元，同比增长4.25%。
    投资要点:
    股东回报增强，利润端短期承压：公司2025年拟现金分红总额累计约9.19亿元（含中期派发的现金红利4.22亿元），占公司2025年度归母净利润的106.74%，持续增强股东回报。业绩表现方面，营收实现稳健增长，归母净利润略有下滑，主要是由于市场竞争加剧及毛利率结构性下降所致。公司毛利率较低的城市智能业务收入占比由41.07%提升至45.81%，从而结构性导致公司整体毛利率下滑。费用端，公司持续精细化管理，整体费用率同比下降。公司经营性现金流净额同比增长34.26%，彰显公司现金流水平向好。
    智能金融设备龙头地位稳固，金融智能机器人场景落地值得期待：公司在金融科技领域连续18年位居国内智能金融设备市场占有率第一，2025年已实现国有六大行及12家股份制银行的全线入围，维保服务规模突破34.8万台，规模持续增长，行业龙头地位稳固。海外方面，公司积极推广智能零售、泛金融、人工智能等创新方案，加速拓展非洲、中东等高潜力区域，海外市场渗透率与份额稳步提升。公司紧抓AI产业机遇，云柜智慧柜台已在全国规模化部署，还进一步切入具身智能赛道，布局金融智能机器人领域，目前在机器人本体设计、具身智能大小脑、运动控制等关键技术上取得多项突破。公司依托丰富的金融场景资源已完成超柜机器人、网点AI机器人两款产品的研发，其中，超柜机器人已进入到银行网点试点应用，标志着技术成果向实际场景的转化与应用迈出了实质性步伐。
    数字支付及数字人民币业务持续推进，数据要素业务多点开花：数字支付方面，公司收购中金支付，推动汇通香港获批MSO牌照，形成了“境内外双持牌”布局，“广汇通GPX”全球收款及汇款平台有望助力公司业绩增长。数字人民币方面，公司是数字人民币基础设施建设的核心参与者，提供多样化软硬件产品，如智能合约、支付通道、核心业务系统等生态产品、数字人民币区域性平台以及多形态硬钱包和数字人民币智慧终端等。中国人民银行出台相关行动方案，明确新一代数字人民币计量框架、管理体系、运行机制和生态体系将于2026年1月1日正式启动实施，有望推动公司数字人民币业务的进一步落地。数据要素方面，公司自研的“公共数据运营平台”以自主打造的“敏锐知远数字底座”为技术支撑，已在广州数据集团实现落地应用，为各类数据服务商提供了公共数据产品开发所需的可信安全环境。子公司中数智汇成功中标2025年中国电信天翼征信有限公司企业征信数据引入管控能力建设研发工程项目，是公司在征信数据治理领域的重要成果。伴随我国数据要素产业生态体系的日益完善和场景落地的深化推进，公司数据要素业务有望实现更多场景化落地，助力公司业绩增长。
    智能算力及智慧交通引领城市智能业务发展：智能算力方面，公司通过子公司广电五舟为多行业场景提供精准适配的算力产品与整体解决方案，在信创发展背景下，已与华为昇腾、沐曦曦云、百度昆仑芯、阿里平头哥等主流国产GPU厂商建立深度合作，具备从单机高性能算力到大规模集群弹性扩展的全栈交付能力，全面覆盖AIGC、计算机视觉、大数据分析等应用场景，实现算力自主可控与高效供给。智慧交通方面，公司通过子公司运通智能为地铁、高铁、高速公路和城市道路等行业客户提供数字化出行整体解决方案，聚焦数字交通、车路协同、低空经济等为核心的未来交通产业发展新机遇，并持续推动在海外的业务落地，目前已覆盖包括意大利、泰国、马来西亚、埃及、哈萨克斯坦、印度、哥伦比亚、巴西等多个国家和地区。
    盈利预测与投资建议：我们认为公司金融科技业务有望受益金融智能机器人的逐步规模化落地实现稳健增长，数字人民币和数据要素业务也将伴随政策支持及项目推进释放更多业绩；城市智能业务有望继续受益智能算力的持续需求及智能交通业务的海外市场开拓维持稳健增长。我们调整盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为137.62/158.29/178.26亿元（调整前2026E为154.89亿元），归母净利润分别为9.26/11.42/13.73亿元（调整前2026E为14.33亿元），对应2026年3月31日的收盘价PE分别为30.50/24.72/20.56倍，维持“买入”评级。
    风险因素：地缘政治风险；金融智能机器人产品需求不及预期；数据要素及数字人民币业务拓展不及预期；海外业务部署不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险。

点评报告：净息差降幅收窄

邮储银行(601658)
    投资要点:
    营收和归母净利润同比增速均保持回升态势：2025年公司实现营收和归母净利润分别为3557亿元和874亿元，同比增速分别为1.99%和1.07%，均处于回升态势。其中，受益于理财、投行业务的回暖以及费用端的节约，手续费及佣金净收入同比增速达到16.1%。
    规模增长稳健，分红率保持稳定：截至2025年末，资产总额达到18.7万亿元，同比增长9.3%，贷款和存款同比增速分别为8.7%和8.2%，风险加权资产同比增速为10.6%，核心一级资本充足率10.53%。2025年分红率保持在30%，公司A股对应的股息率4.3%，仍具有配置价值。资产质量指标略有波动：截至2025年末公司不良贷款率和关注率分别为0.95%和1.57%，环比3Q末分别上升0.01个百分点和0.19个百分点，仍处于行业相对较优水平；拨备覆盖率为228%，环比3Q末下降12个百分点。
    净息差降幅收窄：公司公布的2025年净息差为1.66%，较前三季度下降2BP，全年累计下行21BP。生息资产平均收益率和付息负债平均成本率分别较年初下降48BP和28BP。
    盈利预测与投资建议：2025年邮储银行资产规模保持稳健增长，净息差降幅收窄，分红率保持在30%，资产质量仍处于行业相对较优水平。根据最新年报数据，我们小幅调整了2026-2027年的盈利预测，并引入2028年盈利预测，2026-2028营收同比增速分别为2.5%、4.39%和4.28%（调整前2026-2027年3.53%和3.87%）。按照邮储银行A股3月30日收盘价对应2026-2028年PB估值分别为0.56倍、0.52倍和0.49倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

点评报告：高端啤酒营收增速亮眼，盈利能力提升

珠江啤酒(002461)
    报告关键要素:
    3月27日，公司发布2025年年度报告。报告显示，公司2025年度实现营业收入58.78亿元（YoY+2.56%），实现归母净利润9.04亿元（YoY+11.54%），实现扣非归母净利润8.32亿元（YoY+9.17%）。公司毛利率、净利率均有所提升，期间费用率有所上升，产品结构持续优化。餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖，当前公司高端化持续进行，高档啤酒产品增势有望延续，带动公司净利润保持提升。预计3月31日收盘价对应2026-2028年PE为21/21/20倍，维持“增持”评级。
    投资要点:
    毛利率、净利率均有所提升，期间费用率有所上升。2025年度公司毛利率为48.33%，同比+2.03pcts；2025年公司净利率为15.64%，同比+1.14pcts，毛利率和净利率均有所提升，主要原因为原料成本下降以及公司产品结构持续优化升级。2025公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别15.08%/7.85%/3.22%/-2.81%，同比+0.19pcts/+0.43pcts/+0.08pcts/+0.06pcts，整体期间费用率有所提升。
    注重新零售渠道建设，产品结构持续优化。渠道端，公司2025普通/商超/夜场/电商营收分别为50.35亿元/2.67亿元/0.72亿元/3.12亿元，同比-2.32%/+35.06%/-18.44%/+342.33%，占比分别为88.55%/4.70%/1.26%/5.49%，普通渠道为主渠道，商超和电商渠道营收增速较快。产品端，公司高端产品主要为纯生啤酒、雪堡啤酒，中档产品主要为零度啤酒，大众化产品主要为传统啤酒等。2025高档/中档/大众化产品营收分别为43.33亿元/9.51亿元/4.03亿元，同比+10.98%/-23.28%/+9.51%，占比分别为76.20%/16.72%/7.09%，高档产品占比最高且增速第一。2025公司实现啤酒销量146.24万吨，同比增长1.58%，啤酒吨价为3888.58元/吨，同比增长1.57%。按地区分，2025公司在华南地区/其他地区分别实现营收56.22亿元/2.55亿元，同比+2.39%/+6.28%，占比分别为95.66%/4.34%，华南地区为公司主要辐射地。2025年公司经销商净增加76家，其中广东地区净增加33家。
    产品矩阵持续扩张，品牌声量持续放大。公司持续扩张自身产品矩阵，推出雪堡精酿桃沁酿、珠江凤凰单丛茶啤等11款风味啤酒及迭代升级产品。此外，公司注重品牌营销，2025年首次举办纯生万人级音乐派对，成为十五运会和残特奥会啤酒类独家供应商并连续11年冠名赞助广东省男子篮球联赛，品牌声量持续放大。
    盈利预测与投资建议：餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖，当前公司高端化持续进行，高档啤酒产品增势有望延续，带动公司净利润保持提升。我们根据最新数据调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为9.71/10.05/10.36亿元（更新前2026-2027年归母净利润为10.21/11.10亿元），同比增长7.44%/3.53%/3.09%，对应EPS为0.44/0.45/0.47元/股，3月31日收盘价对应PE为21/21/20倍，维持“增持”评级。
    风险因素：市场变动风险，原材料供应及价格波动风险，行业竞争风险，食品安全风险。

点评报告：业务稳中有进，主品牌和中高端销量正增长

青岛啤酒(600600)
    报告关键要素:
    2026年3月26日，公司发布2025年年度报告。公司2025年啤酒业务稳中有进，主品牌和中高端销量保持增长，但2025年四季度业绩同比小幅下滑。受益于大麦等啤酒原材料成本处于低位、产品结构提升，以及费用管控平稳，公司2025年毛利率和净利率均提升。短期来看，成本下降红利有望延续，餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖；长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间。预计3月31日股价对应2026-2028年PE分别为17/16/16倍，维持“增持”评级。
    投资要点:
    啤酒业务稳中有进，主品牌和中高端销量正增长。公司2025年实现营业收入324.7亿元（YoY+1.04%），实现归母净利润45.88亿元（YoY+5.60%），实现扣非归母净利润41.30亿元（YoY+4.53%）。公司啤酒销量有所上升，其中青岛啤酒主品牌销量同比增长3.54%至449.4万千升，其他品牌销量同比下滑1.36%至315万千升，全年公司啤酒销量同比增长1.43%至764.8万千升；公司产品结构持续升级，中高端以上产品实现销量331.8万千升，同比增长5.2%，超过公司啤酒总销量的增速。价格方面，主品牌ASP同比下降2.12%至4980元/千升，其他品牌同比提升0.95%至2996元/千升。公司聚焦“新产品、新渠道、新人群、新场景、新需求”拓展增量空间，创新体制机制及市场运营模式，优化资源配置，持续深耕、开拓海内外市场。2025年线上产品销量连续13年保持增长。
    四季度业绩同比小幅下滑。Q4单季，公司实现营收31.07亿元，同比-2.26%，实现归母净利润-6.86亿元，同比增亏0.41亿元。四季度啤酒销量略有下滑，同比下滑0.13%至75.4万千升，其中青岛啤酒主品牌销量同比下滑0.20%，其他品牌同比持平。
    成本下行利润率提升，费用管控平稳。2025年公司毛利率为41.84%，同比+1.62pcts；净利率为14.53%，同比+0.55pcts，受益于大麦等啤酒原材料成本处于低位以及产品结构提升，公司利润率提升。费用端，2025年公司销售费用率及管理费用率分别为13.81%/4.51%，同比-0.51pcts/+0.13pcts，相对保持稳定。
    盈利预测与投资建议：短期来看，成本下降红利有望延续，餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖。长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间。由于2025Q4业绩不如预期，我们调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为49.27/51.45/53.14亿元（更新前为2026-2027年归母净利润为52.29/56.44亿元），同比增长7.38%/4.44%/3.29%，对应EPS为3.61/3.77/3.90元/股，3月31日股价对应PE为17/16/16倍，维持“增持”评级。
    风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险

深度报告：国资背景综合旅游集团，全产业链布局构筑成长护城河

岭南控股(000524)
    投资要点:
    广州市属综合性旅游集团，旅行社+酒店运营双轮驱动：岭南控股前身为东方宾馆，成立于1993年，历经2014年收购岭南国际酒店、2016年重组收购花园酒店、中国大酒店及广之旅等核心资产，转型为集商旅出行、住宿、汽车服务于一体的综合性旅游集团。公司实际控制人为广州市国资委，合计持股62.54%，股权结构稳定。财务方面，2025年前三季度营收34.1亿元，毛利率17.7%维持行业高位。公司核心业务为旅行社与酒店运营，2025年上半年旅行社与酒店业务营收占比分别为73.5%和26.1%，出境游业务快速回升，境外营收占比升至40.6%，境内外业务结构回归均衡。
    主业基石稳固，产业链布局全面：旅行社业务方面，国内旅游市场持续复苏，2024年行业营收恢复至2019年的85.4%；出境游供需同步发力，2025年居民出境人数达1.7亿人次，东南亚凭借免签政策成为首选目的地。核心子公司广之旅成立于1980年，拥有约200家门店，构建全域产品矩阵，2025年上半年营收15.4亿元，出境游占比55.3%成为主要收入来源。酒店业务方面，公司旗下拥有广州花园酒店、中国大酒店、广州东方宾馆等自有高端酒店；子公司岭南酒店管理规模居华南地区首位，通过“南北协同”战略推进轻资产输出，2020年至2024年营收复合增长率24.0%。文旅产业链方面，公司以“一主多元”为核心战略，拓展景区运营、免税零售、会展服务等业态，形成协同效应。
    企业护城河稳固，多点开花格局初显：公司核心亮点包括：（1）公司通过创新交易结构解决同业竞争，2023年控股股东收购都市酒店70%股权并承诺注入上市公司，过渡期内由岭南酒店受托管理，预计2026年下半年启动股权转让，注入后有望每年贡献近1亿元收入增量。（2）银发旅游市场潜力十足，2025年60岁以上人口达3.2亿，银发人群呈现跟团游偏好显著、高端游需求突出、错峰游特征明显三大特征，与旅行社业务高度契合。（3）公司拓展政企物业管理新赛道，打造“岭业”品牌，项目数量与规模迅速增长。（4）公司依托文旅核心要素构建完整产业链闭环，资产结构轻重结合，形成兼具资源壁垒与扩张能力的核心护城河。盈利预测与投资建议：岭南控股作为广州市国资委旗下综合性旅游集团，股权结构稳定，国资背景在项目获取与融资方面奠定坚实优势。公司以“旅行社+酒店”双轮驱动，依托广之旅深耕出境游与银发客群，产品体系精准匹配市场需求；酒店管理轻资产输出模式持续扩张，都市酒店资产注入预期。文旅产业链覆盖“吃、住、行、游、购、娱”全要素，协同效应显著，广州市内免税店开业进一步延伸消费场景。公司现金储备充裕，财务结构稳健，兼具资源壁垒与成长弹性，具备长期配置价值。我们预计公司2025-2027年营收同比增速为10.10%/10.25%/13.34%，净利润同比增速为-51.56%/9.88%/11.44%，EPS分别为0.11/0.12/0.13元，对应2026年3月25日收盘价的PE分别为111/101/91倍，维持公司“增持”评级。
    风险因素：自然灾害和安全事故风险，国际环境不确定性风险，宏观经济增长不及预期风险。

点评报告：规模稳健增长，分红比例提升

中信银行(601998)
    投资要点:
    营收同比增速降幅收窄：2025年公司实现营收和归母净利润分别为2125亿元和706亿元，同比增速分别为-0.5%和3%。其中，营收同比增速降幅较前三季度收窄，归母净利润同比增速与前三季度基本持平。4季度其他非息收入同比降幅明显收窄，使得营收端增速回升。
    规模增长稳健，分红率略有提升：截至2025年末，资产总额达到10.13万亿元，同比增长6.3%，贷款和存款同比增速分别为2.6%和4.5%，风险加权资产同比增速为8.7%，核心一级资本充足率9.48%。2025年分红率提升至31.75%，较2024年提高1.25个百分点。
    资产质量整体保持稳健：截至2025年末公司不良贷款率和关注率分别为1.15%和1.62%，较年初分别下降0.01个百分点和0.02个百分点；拨备覆盖率为203.61%，较年初下降5.82个百分点。
    净息差连续三个季度保持稳定：公司公布的2025年净息差为1.63%，同比下降14BP，连续三个季度保持稳定。生息资产和贷款的收益率分别下降52BP和57BP；付息负债和存款成本率分别下降41BP和37BP。盈利预测与投资建议：2025年中信银行资产规模保持稳健增长，资产质量保持稳健，分红比例提升。根据最新年报数据，我们预计2026-2028年营收同比增速分别为1.64%、2.67%和3.48%，归母净利润同比增速分别为1.16%、3.35%和3.48%。按照中信银行A股3月24日收盘价8.16元，对应2026-2028年PB估值分别为0.59倍、0.55倍和0.52倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

点评报告：产能爬坡致利润承压，现金分红比例较高

华利集团(300979)
    投资要点:
    收入稳健增长，利润短期承压。公司发布2025年业绩快报。2025年公司实现营收249.80亿元（同比+4.06%），虽部分老客户订单有所下滑，但受益于新客户订单大幅增长，全年收入保持平稳增长；拆分量价来看，2025年销售运动鞋2.27亿双，同比+1.59%，平均单价同比有所提升。2025年实现归母净利润32.07亿元（同比-16.50%），扣非归母净利润32.57亿元（同比-13.87%），利润端下滑推测主因新工厂处于产能爬坡阶段以及产能调配安排，短期毛利率承压。其中，Q4实现营收63.01亿元（同比-3.00%），归母净利润7.71亿元（同比-22.66%）。
    产能按节奏扩张，部分印尼工厂已实现盈利。公司的生产基地大部分在越南，此外在印尼、中国等地均有布局。在2024年新投产的4家运动鞋量产工厂中，已经有3家工厂在2025Q3实现盈利（公司内部核算口径），其中包括公司在印尼开设的第一家工厂印尼世川。未来3-5年，公司主要将在印尼新建工厂并尽快投产。
    盈利预测与投资建议：公司近年积极推进与新客户的合作，尽管2025年老客户订单下滑、但新客户订单量同比大幅增长，我们判断随着下游市场的恢复，老客户订单量有望趋于稳定，新客户订单量增长与新产能投产将带动收入平稳增长。当前新工厂处于产能爬坡期，导致利润端承压，但截至25Q3已有1家印尼工厂实现盈利，预计未来随着新工厂运营成熟，盈利水平有望修复。此外，公司现金流充沛、分红比例高，按照2025年利润分配预案提议及业绩快报数据计算，2025年分红比例高达76%，全年每10股共计派发现金红利21元（含税、含中期分红），对应2026年3月11日收盘价的股息率为4.37%。根据最新经营数据调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为32.07/35.15/39.15亿元（调整前为35.13/41.69/48.90亿元），对应2026年3月11日收盘价的PE分别为17/16/14倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。

点评报告：2025Q4业绩表现亮眼，渠道端积极布局主题店

老凤祥(600612)
    投资要点:
    全年业绩承压，25Q4利润大幅增长。公司发布2025年业绩快报。2025年公司实现营收528.23亿元（同比-6.99%），归母净利润17.55亿元（同比-9.99%），扣非归母净利润15.88亿元（同比-11.92%），业绩承压推测是由于金价高位抑制部分黄金珠宝首饰需求，导致销量有所下滑。其中，Q4实现营收42.11亿元（同比+14.50%），归母净利润1.74亿元（同比+82.49%），收入与利润端均取得快速增长，推测是由于金价上行推动终端产品提价，以及原材料成本相对低位增厚毛利。
    渠道端调整开店，着重布局主题店。2025年，公司积极推动市场拓展，通过成立区域子公司、开设区域直营店等方式稳定市场存量并拓展增量。截至2025年末，公司共计拥有营销网点达到5355家（含境外直营店17家），较2024年末的5838家净减少483家。其中直营店213家，净增加16家；加盟店5142家，净减少499家，关闭低店效门店，推动整体门店提质增效。此外，公司在优化传统门店的同时，着重布局“藏宝金”、“凤祥囍事”主题店，以适应新的消费场景。截至2025年三季度末，公司“藏宝金”主题店达到133家、“凤祥囍事”主题店40家。
    盈利预测与投资建议：受黄金价格高位上行、黄金税收新政落地等因素影响，黄金珠宝首饰销量表现较为疲软。公司作为黄金珠宝行业龙头，渠道端持续优化传统门店，着重布局主题店，未来整体店效有望提升；随着产品工艺的不断升级，毛利率仍有一定的上行空间。我们判断，全球宏观经济的不确定仍然存在，叠加地缘摩擦、新兴经济体央行购金等将会进一步推高金价，金价高位对黄金珠宝终端需求的影响仍有可能持续，根据最新经营数据，预计公司2025-2027年EPS分别为3.35/3.70/3.96元/股，对应2026年3月11日收盘价的PE分别为13/12/11倍，下调为“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。