稳健+积极的性价比标的

五粮液(000858)
    核心观点：
    事件：6月28日，公司召开股东大会，公司管理层针对公司2023年经营情况和2024年重点工作进行交流。
    大单品稳健经营：公司今年针对核心大单品第八代五粮液实施了控量挺价的策略。从目前进展来看，在销量方面：根据广州日报，第八代五粮液的动销和回款进度符合公司预期，社会库存也比较合理。在刚过去的端午节，第八代五粮液的动销保持了两位数的同比增长；在价格方面：根据百荣酒价的数据，第八代五粮液批发价格在3月-4月由925元上行至940元；5-6月稳定在940元；6月20日以来价格有所下行，6月29日价格显示降至925元。我们认为最近价格下行受淡季需求偏淡和近期茅台价格下降影响，目前茅台价格显示企稳迹象，五粮液批价通过短期供货节奏调整也有望修复。整体而言，上半年公司大单品在量价平衡原则下实现了稳健的发展。
    其他主销产品发展较快：在第八代五粮液稳健经营的基础上，新增投放量将向其他主要产品倾斜，主要包括1618五粮液、39度五粮液、45度五粮液和68度五粮液，加强市场布局。从目前进展来看，根据每日经济新闻，得益于宴席活动和红包扫码等反向激励动作，五粮液1618、39度五粮液回款和动销增速较快；45度五粮液、68度五粮液的招商签约、回款等工作也在按照计划有序推进之中。整体来看，今年五粮液其他主销产品发展状态较好，为第八代五粮液分担了增长任务，使得大单品量价平衡策略得以稳健推进。
    积极布局2000元+市场，抓“危中之机”：根据钛媒体，公司将着力做强年份酒系列，推出经典五粮液10年、20年、30年、50年，不断满足2000元价位段以上需求。新的经典五粮液系列产品采用了年份酒概念，我们认为更容易被高端酒消费者认知和接受；渠道运营模式也将做有利于市场布局的调整创新。近期飞天茅台价格下降对渠道信心有所影响，在此环境下，五粮液加强2000元以上价位段布局，我们认为是在抓“危中之机”，树立品牌形象，为公司未来发展打下重要基础。
    投资建议：从目前进展看，“1+3”产品矩阵策略下，公司核心大单品第八代五粮液的控量挺价策略得以稳健推进，1618五粮液和其他新品也较好地分担了增长任务；对于2000元+市场的布局其实是在抓“危中之机”，有望为公司长期发展打下重要基础。我们认为在行业景气度下行和市场集中度提升双向趋势下，五粮液受益于强品牌力、千元价格带竞争格局优化以及营销工作执行改善，属于稳健+积极的性价比标的选择。维持2024-26年EPS预测8.81/9.78/10.87元，2024/6/28收盘价128.04对应P/E分别为14.5/13/12倍，估值已低，重申“推荐”评级。
    风险提示：第八代五粮液批价下行的风险，白酒需求继续走弱的风险。

公司公告点评：拟设立云南生产基地，布局多品类与全国化

东鹏饮料(605499)
    核心观点：
    事件：6月25日，公司发布公告，拟成立昆明东鹏维他命饮料有限公司，投资昆明生产基地项目，总投资额10亿元，建设周期24个月。
    持续深耕西南市场，强化特饮增长持续性。特饮的全国化是公司保持高增长的主要驱动力，目前西南地区在公司整体收入占比仅约10%（2023年），不仅低于广东省内市场，亦低于同处于成长阶段的华东、华中市场，而西南地区人口较多，市场相对广阔，此外重庆子公司产能也面临一定压力（2023年产能利用率约93%）。我们认为设立云南基地一方面有利于提升当地市场份额，另一方面可以提升运输效率、降低运输成本，长期来看有望强化特饮大单品增长的持续性。
    或利用云南农产品优势，打造饮料多品类矩阵。第二增长曲线是公司成为全国饮料5强的另一重要驱动力，目前公司重点打造的6大新品类包括鹏友上茶、东鹏大咖，此外也正在储备油柑等果汁产品，从海内外经验来看，相较于碳酸饮料等品类，茶饮、咖啡与果汁有望从原料端实现差异化竞争与建立产品壁垒。而云南作为国内重要的咖啡与茶叶产地，其产量与质量均位于领先水平，我们认为云南基地有望充分利用当地供应链优势，提升即饮茶、咖啡、果汁的产品力，从而助力多品类饮料集团的战略目标的实现。
    24Q2高景气有望延续，特饮高景气+补水啦放量。预计24Q2业绩持续高增，主要得益于：1）高性价比优势将延续；2）全国气温较常年同期偏高，华南雨水天气对动销影响有限；3）网点开发节奏快；4）“补水啦”在网点快速开发+产品矩阵扩充+促销支持等多因素推动下表现持续亮眼，5月日销峰值已突破12万箱。从月度节奏来看，结合天气因素+公司财年节点+基数压力，预计6月增速略有放缓但仍维持较高水平，而7-8月随着华南气温回升+雨水减少，预计动销有望环比提速，整体看24全年目标完成无虞。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为27.3/34.5/43.2亿元，同比+33.8%/26.4%/25.3%，EPS为6.8/8.6/10.8元，对应PE为32/25/20X，公司业绩的确定性与成长性较稀缺，短期重点关注旺季动销对股价的催化，进一步的空间则需关注24H1结束后公司对长期的展望，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，新品表现不及预期的风险，食品安全风险。

深耕精细氧化铝二十余年，产能释放+结构优化引领高质量成长

天马新材(838971)
    事件： 近日公司拟对 72 万股限制性股票进行回购注销，限制性股票回购价格每股为 4.25 元/股，回购价款总计为 306 万元。
    氧化铝单项行业冠军，电子陶瓷和电子玻璃为主要应用下游。 天马新材专注于精细氧化铝粉体研发、生产和销售二十年余年，公司主要产品高性能精细氧化铝粉体根据应用领域不同分为电子陶瓷用、电子玻璃用、高压电器用、高导热封装材料用、锂电池隔膜涂覆用、研磨抛光用和耐火材料用粉体材料七大类别，其中电子陶瓷类粉体和电子玻璃类粉体对营收贡献最大（ 2023 年销售收入占比分别约为 39%和 38%）。 2024 年一季度公司实现营收 4,982.01 万元，同比+ 40.93%；实现归母净利润 746.27万元，同比+56.09%，随着公司新建产能投产和下游行业复苏，天马新材有望进入加速成长期。
    精细氧化铝市场潜力大，公司与下游龙头企业长期合作。 精细氧化铝具备高硬度、高熔点、 绝缘性好等特点，覆盖集成电路、消费电子、电力工程等多个重点领域，市场潜力巨大。 国内精细氧化铝行业起步较晚，以天马新材为代表的本土企业通过自主研发已在中高端市场逐步实现进口替代。 公司被工信部认定为国家级专精特新“小巨人”企业、“制造业单项冠军示范企业”， 与下游主要客户三环集团、彩虹集团等建立了长期稳定的合作关系。
    研发投入持续增长，高纯氧化铝前瞻性布局。 2023 年公司研发费用同比增长 18.56%，拥有发明专利 7 项、实用新型 37 项， 新增研发人员 6人，在研项目十余项。其中公司正在研发的高纯氧化铝粉体纯度达到 4N和 5N 级别，可应用于精细陶瓷基片、蓝宝石衬底、透明陶瓷、生物陶瓷、半导体集成电路基片等领域，该类产品未来量产后有望打破国内主要依赖进口的行业格局，成为公司新的营收增长级。
    募投项目进入产能释放期，“产能释放+结构优化”公司盈利能力有望显著提升。 在建产能方面，年产 5 万吨的电子陶瓷粉体材料生产线已有一条回转窑在 2023 年底投入使用，产出成品各项指标超越可研目标，另有一条回转窑已于 2024 年 4 月点火试生产；勃姆石 5,000 吨生产线处在带料试生产阶段；高导热材料 5,000 吨生产线处于设备安装阶段，其主要产品球形氧化铝可用于制作导热界面材料、导热铝基覆铜板、特种陶瓷领域等，最终延伸可用于电子材料、高端基板行业等的封装封测。 新产能投产不仅会提升公司销量，还有望带来产品结构的优化。
    投资建议： 公司回购注销股票有助于增厚每股收益， 提升股东价值。 我们 预 计 公 司 2024-2026 年 归母 净 利 为 0.50/0.72/0.99 亿 元 ， 同 比 增长308.73%/44.26%/37.13%，对应市盈率分别为 20.35 /14.11/10.29 倍，维持“推荐”评级。
    风险提示： 主要客户收入占比较高的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险。

供热龙头双轮驱动，清洁供热助力成长

联美控股(600167)
    核心观点：
    清洁供热和广告发布业务双轮驱动的现金奶牛。联美控股本质上是一家控股型公司，主要通过下属子公司分别从事清洁供暖和广告发布业务，其中广告发布业务经营主体兆讯传媒已于2022年在深交所挂牌上市。得益于优秀的成本费用管控能力，公司盈利水平领先同行，同时居民供热业务的预收款性质使得公司的现金回收情况良好，在手资金充裕，2023年末货币资金达到80亿元，大幅领先可比公司。充足的在手资金助力公司连续7年进行现金分红，以2024年6月6日收盘价计算的2023年股息率达3.61%，性价比突出。
    煤价下行带来短期盈利改善，增量+存量替代需求助力长期成长。供热价格相对稳定使得供热企业的成本传导能力有限，在煤价高位运行背景下盈利承压，代表性企业2023年毛利率相比2020年的降幅在5%~35%不等。因此，短期来看，随煤炭供需格局优化，供热企业将受益于煤价中枢的进一步下移，盈利能力有望改善。而长期来看，城镇化率持续提升和工业园区的庞大基数奠定了城市集中供热的增量需求，而双碳政策导向下，以燃煤供热为主的供热结构优化也将释放可观的存量替代需求。具体到联美控股核心经营区域沈阳市，其在“十四五”、“十五五”期间将分别新增供热面积4000、4000万平方米，同时供热结构优化将产生8900、7500万平方米清洁能源供热需求，行业扩容助力相关企业打开长期成长空间。
    沈阳地区供热龙头，成本优势奠定核心竞争壁垒。在供热价格较为稳定的情况下，供热企业的收入弹性主要来自供热面积的增加，而成本管控能力则成为与同行拉开盈利差距的胜负手。从供热面积来看，作为沈阳地区供热龙头企业之一，公司2022年市占率接近23%，因此将充分受益于沈阳市供热面积新增需求。与此同时，公司也积极布局生物质热电联产、再生水源热泵等清洁能源供热技术，有望乘借沈阳市大力发展清洁能源供热的东风。从盈利能力来看，公司通过长协锁价+关联方采购+淡季储煤+精细化管理策略打造全方位成本优势，盈利水平持续领先同行。
    高铁媒体业务阴霾褪去，商圈数字户外媒体业务静待花开。公司子公司兆讯传媒为国内高铁传媒第一股，已形成布局全国铁路网的数字媒体网络，数字媒体资源数量排名全国前列。短期来看，出行恢复带来短期高铁广告花费边际改善，兆讯传媒业绩有望迎来拐点。长期来看，预计到2035年，我国高速铁路将达到7万公里，相比2023年末的4.5万公里仍有较大增长空间，促使高铁广告价值进一步凸显，公司高铁媒体业务大有可为。与此同时，兆讯传媒于2022年进军商圈数字户外媒体领域，该业务目前仍处在前期投入阶段，预计进入经营期后，每年将为其贡献0.75亿元净利润，相对2023年的弹性达到56%，有望成为兆讯传媒的第二增长极。
    投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.12、9.72、10.42亿元，对应PE分别为13.89x、13.03x、12.16x。公司是区域供热龙头，管理、财务质量优异，清洁供热潜力大，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格超预期上涨的风险，高铁站点资源流失的风险，户外裸眼3D高清大屏业务进展不及预期的风险等。

优化研发项目，提升研发效率

上海医药(601607)
    核心观点：
    事件：2024年6月8日，上海医药宣布终止四个研发项目的临床试验及后续开发，继一个月前终止三个研发项目后第二次调整新药开发管线。本次四个项目研发投入1.15亿元，加上此前三个项目投入3.22亿元，近期终止的七个项目累计投入4.37亿元。
    终止前景较弱管线，有利于聚焦资源投入核心项目，降低研发费用投入释放业绩。公司2023年研发投入26.02亿元，其中研发费用22.04亿元，同比增长4.35%，占工业营收（262.57亿）的比重为8.39%，占2023年扣除一次性特殊损益影响的归母净利润（49.19亿）比重为44.8%，研发投入对归母净利润影响较大。此次终止前景较弱的早期项目，为合理配置研发资源、聚焦优势管线，有利于提升研发费用效率、释放业绩。
    此次终止项目以早期项目为主，主要包括4个单抗和3个小分子项目。单抗项目研发投入3.45亿元，占比79%；其中针对乳腺癌的B003处于Ⅱ期临床入组阶段，治疗B细胞非霍奇金淋巴瘤的B001和针对乳腺癌的B002处于Ⅰ期临床结束阶段，用于多发性硬化症的B001-A获批IND后未开展临床试验。小分子项目研发投入0.92亿元，占比21%；其中用于乳腺癌/脂肪肉瘤的I022处于Ⅱ期临床结束阶段，针对晚期实体瘤的I022-K和治疗NSCLC的I010处于Ⅰ期临床结束阶段；I022和I022-K均为1类创新药，I022本次仅终止针对乳腺癌一线适应症的临床开发，其他适应症的临床试验及后续开发正常进行。
    管理层换届完成，期待新管理层改革成果。上海医药2023年实现管理层换届，新董事长、总裁及管理团队均已就任，同时在执委会层面引入云南白药总裁董明先生作为执行董事，混改引入外部监督管理机制。新管理层聚焦工业园区整合、南北商业整合等一系列降本增效工作，有望提升经营活力、逐步释放业绩。
    投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。我们看好国企深化改革的潜力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为55.30/61.72/67.94亿元，同比增长46.76%/11.61%/10.08%，EPS分别1.49元、1.67元、1.83元，当前股价对应2024-2026年PE12.6/11.3/10.2倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。

公司拟现金收购昆明圣火51%股权，持续看好银发经济第一股

昆药集团(600422)
    核心观点：
    事件：2024.6.7公司发布公告，公司拟与关联方华润三九签署股权转让协议，以自有或自筹资金17.91亿元收购华润三九持有的华润圣火51%股权（原华润三九持有100%股权），华润圣火较其财务报表净资产账面价值9.3亿元增值率为277.65%。若本次交易完成，华润圣火将成为公司的控股子公司，纳入合并报表范围。
    收购华润圣火，加强公司在三七产业链的竞争力。华润圣火成立于1995年，2016年成为华润三九全资子公司，主要产品为“理洫王”血塞通软胶囊、黄藤素软胶囊和磺胺嘧啶银乳膏。华润圣火旗下3家控股子公司，1）昆明圣火医药有限公司(持股100%)主要进行医药营销服务；2）云南圣火三七药业有限公司(持股100%)主要进行口服用三七总皂苷提取、血塞通制剂及GSP物流；3）华润三九(云南)三七产业发展有限公司(持股70%)主要进行三七全产业链上游业务拓展(种植、种子种苗等)；三七中药材、三七皂苷、三七资源等三七产业链相关业务。2023年华润圣火实现营业收入7.51亿元，同比增长1.61%；净利润2.03亿元，同比增长0.88%。经审计评估，华润圣火总资产账面价值为10.67亿元；总负债账面价值为1.37亿元；净资产账面价值为9.30亿元，股东全部权益评估价值为35.12亿元，评估值增值25.82亿元，增值率277.65%。本次收购有利于公司实现三七业务战略性整合，助力公司打造三七产业链标杆企业，进一步提升公司在心脑血管领域产品的市场份额，实现公司成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”的战略目标，同时解决血塞通软胶囊存在的同业竞争问题。
    长期逻辑：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元。公司制定五年（2024年-2028年）战略发展规划，昆药集团聚焦精品国药、老龄健康-慢病管理两大核心业务领域，通过短期、中期、长期三步走的发展行动规划，以及内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。
    投资建议：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元，口服产品在华润三九赋能下有望持续放量，注射剂在政策复苏和带量集采下逐步修复增速。我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.76/7.77/10.11亿元，当前股价对应2024-2026年PE为27/20/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

发布重大资产购买预案，静待格局改善提振盈利

奥瑞金(002701)
    核心观点：
    事件： 公司发布公告，拟以每股要约股份 7.21 港元的要约价，向中粮包装全体股东发起自愿有条件全面要约，以现金方式收购中粮包装全部已发行股份。截至预案签署日，公司共持有中粮包装 24.4%的股份，预计本次交易将最高收购其 75.56%的股权，现金代价总额为 60.66 亿港元。
    下游需求稳健成长，渗透率有望持续提升。 2023 年，中国金属包装行业规模以上企业实现主营业务收入 1,505.62 亿元， 行业市场规模占整体包装行业的比例约为 13.05%，对标全球 45~50%的水平具备较大提升空间。同时，啤酒罐化率稳步提升，持续贡献增量需求。据 Euromonitor 数据，截至 2022 年，中国的啤酒罐化率仅在 30%左右，而英美等发达国家啤酒罐化率约 65%，日本啤酒罐化率接近 90%。
    若收购落地， 竞争改善将带动行业盈利向好，双方协同将实现效率提升。中粮包装为中国金属包装龙头之一，铝制包装业务为百威英博、可口可乐、雪花啤酒等头部客户提供服务， 马口铁包装在下游奶粉罐、 旋开盖、气雾罐、 钢桶等多个细分领域保持领先地位。 2023 年， 中粮包装铝制包装、马口铁包装分别实现 53.46、 42.1 亿元。据前瞻产业研究院，二片罐市场中，奥瑞金、宝钢包装、中粮包装及昇兴控股市占率分别为 20%、 18%、 17%、 12%。若公司成功实现收购， 1） 二片罐、三片罐市场集中度将得到明显提升，进而实现行业竞争格局的优化，盈利能力有望持续向好； 2）双方将在产能布局、客户资源等方面实现协同，提升整体经营效率。
    投资建议： 公司为金属包装龙头，传统业务优势地位稳固，稳步扩大产能规模，积极拓展业务版图， 若本次收购落地， 有望带来规模及盈利能力提升，未来成长性显著， 预计公司 2024 / 25 / 26 年能够实现基本每股收益 0.38 / 0.42 /0.46 元，对应 PE 为 12X / 10X / 10X，维持“推荐”评级
    风险提示： 收购结果不确定的风险、 原材料价格大幅波动的风险、 业务布局不及预期的风险、红牛诉讼结果不确定的风险。

九丰能源激励及分红规划点评：激励充分、高分红，清洁能源供应商稳中求进

九丰能源(605090)
    核心观点：
    事件：
    公司发布2024年限制性股票与股票期权激励计划（草案）、第二期员工持股计划（草案），公司同时发布《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》。
    股权激励+员工持股双管齐下，业绩稳健增长方向确定：
    公司股权激励计划授予权益总计565.70万股/份，激励对象137人，其中限制性股票首次授予24.35万股、授予价格13.17元/股；股票期权首次授予24.35万份，授予价格21.07元/份。激励计划业绩考核指标为：2024~2026年归母净利分别为15.00亿元、17.25亿元、19.84亿元。公司同时发布第二期员工持股计划，规模不超过9877.50万元、不超过750万股，股票来源为回购账户股票，授予价格13.17元/股，业绩考核指标为2025~2027年分别为17.25亿元、19.84亿元、22.81亿元。本次发布的激励计划及员工持股计划激励充分，同时给出了一个增长较快、跨度较长的业绩考核指标，彰显公司对业绩持续增长的信心和决心。
    推出固定现金分红+特别现金分红计划，高分红、高股息增强投资价值：
    公司同时发布《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》。固定现金分红：2024~2026年分别为7.5亿元、8.5亿元、10亿元，按照2024年6月5日收盘价，股息率分别为4.54%、5.15%、6.06%；按照公司激励计划业绩考核指标，年分红率在50%左右。规划同时叠加了特别现金分红计划，2024~2026年，如公司年度归母净利同比增长超过18%，当年将启动不低于2000万元的特别现金分红，该计划使得公司股息率水平有望进一步提升。
    一主两翼发展格局兼具稳定性和成长性，持续稳健增长可期：
    公司定位为“有价值创造力的清洁能源服务商”，目前已涵盖清洁能源、能源服务、特种气体三大业务板块，以LNG/LPG为主的清洁能源业务具有盈利稳定、现金流优异的特征，受益于全球低碳发展需求，未来有望保持稳定增长；公司近年快速布局能源服务、特种气体等业务，展现了较强的执行力；能源服务业务在能源物流服务以及能源作业这两大增长点推动下，迎来快速增长期；以氦气资源为核心的特种气体业务，也将助力公司在航空航天这一巨大特种气体需求领域打开新的成长空间。
    投资建议：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.26亿元、17.53亿元、20.47亿元，对应PE分别为10.82倍、9.42倍、8.07倍，公司经营稳健，能服及特气业务打开成长性，本次激励计划及现金分红计划也进一步明确了公司稳健增长、高分红的特征，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    LNG/LPG价格波动的风险，公司能源服务、特种气体业务开拓不及预期的风险。

扬长补短新能源转型再起航，全力拥抱电动化+智能化新时代

长城汽车(601633)
    核心观点：
    三十年整车制造经验铸就自主品牌龙头，产品结构优化助力业绩高景气。公司成立于1984年，最早以轻型客货汽车起家，后逐渐拓展至皮卡、SUV、轿车等产品品类，具备丰厚的整车制造经验，并广泛布局动力系统、底盘系统、车身结构件、车规级半导体、智能化系统等汽车核心零部件。公司目前布局有哈弗、坦克、WEY、皮卡、欧拉、机甲龙六大品牌，在国内储备了充足产能，并在泰国、巴基斯坦、俄罗斯、巴西等多地建厂，引领国内主机厂“生态出海”。得益于以坦克为代表的豪华品牌销量占比提升和出口的高速增长，公司产品结构优化，助力业绩高景气，2023年/2024年Q1公司分别实现营业收入1732.12亿元/428.60亿元，同比分别+26.12%/+47.60%，实现扣非归母净利润48.34亿元/20.24亿元，同比分别+7.98%/大幅扭亏，产品结构优化带动产品均价和毛利率增长。
    扬长：科技研发反哺产品，巩固坦克品牌与出口领先优势。公司构建了以资源层-工具层-应用层为架构的森林生态技术体系，广泛布局新能源智能汽车核心零部件，依靠高强度的研发投入积累，公司进入成果收获期，技术成果赋能产品走向新能源+智能化第一梯队，成为公司核心竞争力，助力公司优势品牌进一步提升产品实力。当前坦克品牌实现对20-70万元越野SUV市场的全覆盖，具备了较为成熟的产品矩阵，并依靠专为越野产品打造的Hi4-T混动系统快速实现新能源转型，产品销量稳居细分市场首位，未来品牌还将发布高端产品800，继续提升品牌豪华属性，有望为销量带来新增长动能。出海方面，公司拥有二十余年的产品出海历史，目前已完成旗下全部品牌的出海布局，坦克品牌出口量快速提升，国内品牌优势开始向全球辐射，当前公司主要布局的出口市场如巴西、墨西哥、俄罗斯、泰国等地中国自主品牌渗透率仍有广阔提升空间，且在“ONE GWM”的战略统筹下，公司快速深化全品牌海外布局，因地制宜推出适合当地市场特征的产品，预计海外销量将继续成为全年业务亮点，推动盈利能力的继续提升。
    补短：产品焕新+技术升级+渠道调整再次拥抱新能源与智能化浪潮。由于产品定价、技术、渠道、品牌定位等方面的不足，公司首代新能源产品的市场拓展有所失利，新能源转型落后于整体市场，但公司及时调整产品策略，叠加研发成果进入收获期带来的智能化技术的明显进步，公司正快速补齐过去短板，推动新能源转型的再次启航。哈弗：利用Hi4系统的性能优势深挖细分市场，带来定价高但性能、尺寸等具备显著差异性优势的猛龙等紧凑型产品，提升品牌辨识度与知名度；WEY：全新正向研发产品蓝山市场拓展取得初步成效，智驾版于北京车展首发，智能驾驶、智能座舱全面升级，智能化性能有望跃居行业第一梯队，有望驱动销量再增长。同时公司试水直营模式，计划于年底实现200+零售中心开业，适配高端品牌销售特性，提升销售效能；欧拉：纯电动市场扩容速度放缓，产品迭代加速推动市场竞争程度上升，公司放缓纯电品牌新品推出节奏，稳固纯电产品盈利能力，公司全品类优势以及平台化技术工具有望平滑纯电品牌暂时缺位带来的弊端，在前沿智能化技术成果在高端品牌的率先应用达到提升公司品牌形象的效果后，智能化技术的平行迁移有望为经过产品与技术沉淀后的欧拉品牌带来市场竞争力的提升，进而激发销量增长潜力。
    投资建议：预计2024~2026年公司将分别实现营收2235.03亿元、2599.79亿元、2841.97亿元，分别实现归母净利润102.51亿元、131.52亿元、157.98亿元，对应EPS分别为1.20元、1.54元、1.85元。基于公司新能源销量低基数下的增长潜力和“生态出海”的布局优势，综合考虑绝对估值与相对估值，公司合理每股价值区间为29.97元-40.31元，对应市值区间为2560.02亿元-3443.25亿元，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

网联化升级拓展业务边界，智能驾驶打开增长空间

万马科技(300698)
    核心观点：
    车联网业务提振公司盈利水平，车联网+智算有望拓展公司利润边界。公司自ODN及机柜业务，不断外延拓展医疗、车联网领域。2019年开始受益于5G及数据中心建设，营收质量稳步增长；2021年外延拓展车联网业务，预计随着车联网业务的快速放量，公司将实现营业收入的不断增长。利润方面，我们认为增长主要逻辑为高毛利车联网业务的有望快速放量。公司车联网业务外延发展能力较强，预计随着传统汽车向智能网联汽车的升级，智能化需求将逐步提升，公司同一汽富晟、吉利汽车等车企在智算方面联手布局，提供软件及算力层面支持，与朗歌科技签署《战略合作框架协议》，未来三年提供不少于6000P的总算力，其中第一阶段至少具备2000P的支撑能力，业务不断拓展带来发展空间。
    公司具备自研智驾工具链先发优势，车内流量提升叠加联网率增长，公司有望优先受益。乘用车销量方面，我国乘用车销量在2021年后逐步企稳回升，2024年1-4月亦呈现增长态势，车联网连接管理平台方面，根据IHS Markit数据显示，截至2020年，我国乘用车市场联网功能渗透率约为48%，联网车数量约为948万；我国智能网联汽车市场将不断增长至2000万量级，渗透率将超过75%；同时，未来单月单车联网数据流量将迎来数量级的跃迁，具体来看，车联车控数据流量基本持平；智能座舱信息娱乐/FOTA将从当前的10GB左右提升至30-60GB，智能驾驶数据更将大幅提升约为200-300GB。公司子公司优咔科技作为车联网连接管理行业细分龙头，具备先发态势。
    投资建议：公司凭借自身智驾工具链服务商稀缺性+专有云平台服务商的角色，细分领域国内领先地位稳固，智算+车联网融合有望成为公司未来营收及利润的增长重点，我们预计公司2024-2026年将实现营收6.09/8.31/13.18亿元，同增17.04%/36.41%/58.58%，EPS分别为0.96/1.51/2.34元，对应PE分别为37.55x/24.04x/15.48x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：技术人才流失的风险；材料及产品价格波动的风险；同行业竞品替代风险；相关业务利润率降低风险等。

公司动态跟踪点评：全品类与全渠道强化，三年两百亿可期

三只松鼠(300783)
    核心观点：
    事件：5月29日，公司在上海举行全域生态大会。董事长复盘行业与公司穿越周期要素，再次明确未来三年两百亿目标。两大品类、四大渠道与子品牌小鹿蓝蓝分别提出战略规划。
    渠道端，“知识”积淀实现线上长青，线下能力打磨将补齐全渠道拼图。
    公司形成D+N全渠道经营能力，1）短视频：以爆品为导向赋能供应链快反，通过建造品销矩阵组织、供应链工厂与品类品牌强化壁垒。2）综合电商：以适配为原则，持续推进核心渠道货盘重塑，24年将在店铺数量、链接点位等完成更强渗透。3）松鼠线下具备广阔增长空间，公司政策助力拓展。线下分销：董事长亲自领衔，计划三年打造为最核心渠道之一，将扩充常态化日销品、全品类零食，逐渐从现代渠道转向全渠道。组织模式上，精简为三级扁平化结构，决策前移至省区，以动销为核心，有效激发区域合伙人潜能，铺市终端有望迅速拓展。4）门店：社区店型与加盟政策优化。此次推出的五种店型实现差异化的货盘供给，突破市场同质竞争。新加盟政策降低投资门槛与风险，有助于强化合作商信心，加快加盟招商拓展速度。
    产品端，坚果/零食共同发力百亿目标，货盘/价盘适配渠道。公司三年两百亿目标明确（含税营收口径），坚果品类与零食均衡发展，其中坚果品类将以坚果为主、果干为辅，零食重回战略重心，通过品类品牌延展心智和边界。打法上从货盘和价格切入，1）强调品类、渠道与市场平衡，围绕渠道打造适配新品，线下分销新SKU中，同步覆盖公司热销+市场热点品类，包含坚果、果脯、肉类零食等；新门店均配有现制炒货区域，“百年非遗传承老奶奶花生”等百大“爆品”精准满足客户需求，且依据社区特性入驻不同产品。2）价格端，坚果与全球原料合作，零食强单品也将深度参与供应链，实现成本节约与品质提升，全要素合力实现高端性价比，线下分销单价低于市场同类品牌。
    品销合一+高端性价比构建优势，有望打造为全域协同的生态平台。短期看，预计24Q2-Q3业绩延续较快增长，主要系：1）分销渠道终端快速建设，社区门店单店模型优化、展店加速，预计6月30日前开出133家全新店型。2）短视频红利持续释放，综合电商新渠道有望突破，3）端午、中秋双节来临，礼盒装或延续年货节景气。长期看，公司积极为全渠道适配可运营的全品类产品，多年知识沉淀构筑成为竞争壁垒，三年增长动能充沛。线上优势地位维持，触达能力与布局广度提升显著；线下通过店型差异化、货盘丰富化，渗透新市场，超百亿目标可期。子品牌小鹿蓝蓝已实现扭亏为盈，全新定位为儿童高端健康零食品牌，进入全品类布局阶段，在全渠道协同下有望成为全新增长曲线。成本端，供应链全要素提效有助于实现总成本领先，“高端性价比”战略赋能长远立足。
    投资建议：预计公司2024~2026年归母净利润分别为3.5/4.9/6.8亿元，同比+59.3%/39.1%/39.0%，EPS为0.87/1.21/1.69元，对应PE为28/20/14X，考虑到线下拓展节奏存在不确定，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期的风险，食品安全的风险。

3C复苏乘势而上，高端通用踏浪前行

创世纪(300083)
    核心观点：
    国产数控机床领军者，业务整合实现蝶变。公司前身深圳创世纪深耕数控机床领域，2011年推出第一代钻铣攻牙加工中心。2015年上市公司劲胜智能为进行产业链上下游整合，收购创世纪100%股权。2018-2020年上市公司针对市场变化实施了业务整合，剥离了亏损的精密结构件业务，确立重点发展高端智能装备业务的战略，并更名为创世纪。公司定位中高端数控机床，已逐步成为国内机床产业中技术宽度最广、产品宽度最全的企业之一，3C钻攻机领跑行业，通用机床持续拓展。近年来公司持续深化事业部改革，推进降本增效举措，经营质量得到显著改善。24Q1公司实现营业收入8.56亿元，同比-24.27%；实现归母净利润0.59亿元，同比-51.46%。2023年下半年起消费电子周期复苏，叠加宏观经济的持续改善，2024年公司有望迎来业绩拐点。
    3C钻攻机：消费电子底部复苏，钻攻机龙头受益存量更新+增量需求。2023年9月以来，华为Mate60系列、苹果iPhone15系列、小米14系列等新机型集中发布，卫星通话等新技术加速运用到智能手机中，技术迭代频繁，驱动智能手机出货量同比增速回升。2023Q4全球手机出货量同比增速转正，24Q1全球手机出货量2.89亿部，同比增长7.80%。同时，AI技术快速渗透智能手机及PC，商业化产品相继落地，新一轮创新周期有望驱动换机潮。3C是公司传统优势领域，2012-2014年公司与比亚迪电子、长盈精密、富士康、领益智造等国内主要代工厂商建立了合作；2020年开始成为高端消费电子产业链上游供应商。截至2023年底，公司钻攻机全球累计销售超过9万台，基本已实现3C领域核心客户覆盖，市场占有率领跑行业。此外，手机钛材化趋势下，加工时长和加工难度大幅提升，有望催生钻攻机市场增量需求。公司是3C钻攻机龙头，存量设备更新+增量市场需求有望带动公司业绩释放。
    通用机床：国产机床市场广阔，通用产品注入增长动能。机床行业是一个典型的周期性行业，当前大周期（更新周期）向上，小周期（库存周期）逐步见底回升。中央推动大规模设备更新，相关配套政策陆续落地，有望拉动机床需求释放。我国是世界第一大机床生产和消费国，但行业整体大而不强，进出口价格差距明显。目前中高端机床及核心零部件仍依赖进口，政策引领下自主可控大势所趋。公司自2017年起加快在通用机床领域的多元化布局，产品矩阵不断完善。凭借较强的产品竞争力和性价比，实现通用领域市占率的快速提升，2023年核心产品立式加工中心累计销售40000台。公司聚焦中高端数控机床持续发力，在高端五轴和核心零部件取得快速突破，进一步提升品牌价值。同时，公司积极推进全球化布局，海外市场增长明显，有望打开成长空间。
    投资建议：我们认为，公司3C钻攻机将受益消费电子周期向上带动的下游需求复苏，中高端通用机床产品持续拓展，国产机床进口替代+出海加速将为公司打开成长空间。预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润4.94亿元、6.21亿元、7.63亿元，对应EPS为0.29、0.37、0.45元，对应PE为21倍、17倍、14倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险；新产品拓展不及预期的风险；核心技术迭代迅速的风险；市场竞争加剧的风险等。

并购上海元析，快速切入分析仪器领域

海尔生物(688139)
    核心观点：
    事件：5月23日，海尔生物宣布拟通过协议转让的方式实现对上海元析仪器有限公司的控股收购，持有上海元析70%股权。
    分析仪器行业规模稳步增长，政策推动国产替代商机释放。据SDI统计，2022年全球分析仪器市场规模预计750亿美元，中国市场占比约12-15%，且增速高于全球平均水平。其中，有机元素分析类仪器作为化工、电子、食品等行业中的重要设备，光谱分析仪器作为科学研究、环境监测、农业和食品安全制品及医疗等领域不可或缺的高端设备，近年来国内市场需求快速上升。此外，据华经产业研究院数据显示，2022年行业整体规模超80亿元，预计2025年国内光谱仪市场规模将达101.65亿元。我国光谱仪行业起步较晚，进口产品占据较大市场份额，未来随着鼓励创新及消费品更新换代等一系列政策的逐步推进，叠加国内厂商产品打磨趋于成熟，行业国产替代潜力有望进一步释放。
    并购切入分析仪器领域，有望发挥协同并实现优势互补。上海元析仪器有限公司成立于2008年，从事科学分析仪器研发、生产、销售和服务，拥有光谱类、有机元素分析类、前处理类等丰富细分市场产品线，具备持续研发创新能力，且产品技术应用方向具备良好市场影响力，光谱类、有机元素分析类设备在国产仪器中位列第一梯队，并销往全球90多个国家/地区。此次并购完成后，预计双方将发挥各自研发、市场及品牌优势协同发展。在技术方面，依托海尔生物先进的物联网技术平台与上海元析齐全的产品阵容，双方将搭建分析仪器互联互通平台，完善智慧实验室应用场景，并拓展环境、化工等实验室新场景；市场方面，双方将借助海尔生物在海外的本地化布局，整合在不同类型、层级客户资源，进一步增强面向国际市场的竞争优势；品牌方面，凭借海尔生物的口碑效应及丰富的生态资源，双方将持续拓展业务边界，实现科学仪器产业链纵深发展。
    投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为5.51/6.85/8.36亿元，同比增长35.68%/24.29%/22.12%，EPS分别为1.73/2.15/2.63元，当前股价对应2024-2026年PE为23/19/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。

出口+智能化，双品牌成就一流新能源汽车头部厂商

赛力斯(601127)
    核心观点：
    深耕整车制造二十余年，赛力斯双轮驱动成长为国内新能源主机厂龙头。公司自2003年开始涉足汽车业务，时至今日已积累了二十余年的整车制造经验，并于2017年获得全国第八张新能源生产资质，较早开启新能源转型。目前公司形成赛力斯（含问界）+东风小康（含蓝电、风光）的乘用车产品矩阵，其中问界定位全球豪华新能源品牌，借力华为智选模式合作，智能化水平处于行业领先地位；赛力斯、蓝电、风光定位经济型的出海品牌，不断开拓全球市场，自2005年以来，公司整车远销全球70多个国家和地区，累计出海超过50万辆，2023年赛力斯品牌出口量大增至0.77万辆，带动出口均价增长，助力公司国外营收同比增长23.5%至39.13亿元。公司通过双品牌战略构建完备产品布局，成长为一流的新能源主机厂龙头。
    问界改款焕新销量领跑细分市场，跃居豪华车市场头部新势力。问界首款产品M5最早于2022年发布上市，后又发布问界M7，但由于市场竞争加剧及首代产品的技术成熟度问题，销量曾陷入短期低谷，2023年9月问界M7焕新，依托行业领先的智能化水平快速成为现象级爆款，上市7个月订单突破17万辆，12月公司发布旗舰豪华新品M9，再次取得成功，上市86天大定突破6万辆，今年4月，公司再次推出新款M5，沿用公司领先的智能化技术，首日大定突破4000台。在销量低谷期公司始终明确问界的豪华品牌定位，依靠技术与市场积累于新款产品取得成功，跃居豪华车市场头部新势力，助力公司扭转业绩困境。受益于豪华产品高价值量与销量快速增长带来的规模效应，2024年Q1公司实现营收265.61亿元，同比+421.72%，毛利率环比2023年Q4上升7.97pct至21.51%，实现归母净利润2.20亿元，成功实现扭亏。当前问界系列产品取得显著市场竞争优势地位，产品性能全面超越外资豪华品牌，一季度M7销量在中大型SUV市场仅次于Model Y，明显领先其他混动产品，M9连续两周位列40万以上豪华SUV销量冠军，品牌声誉快速扩大，有望推动公司业绩景气度的继续提升。
    华为赋能问界走向智电未来。公司与华为采用合作最为紧密的智选模式，产品应用华为智能化技术范围最广，华为技术赋能为问界品牌带来了卓越的产品竞争力。智能驾驶方面，华为城市ADS目前已率先普及全国所有城市，技术经过多次迭代逐步完善，4月24日，华为发布全新智能汽车解决方案-华为乾崑，带来基于端到端架构的ADS3.0，推动智能驾驶技术再进化；智能座舱方面，华为基于智能终端的完备布局打造以手机为核心的“1+8+N”的智能生态体系，车机成为智能生态体系的重要一环，另外，乾崑品牌带动智能座舱向全场景设备协同进化；动力系统方面，问界系列的混动产品的动力系统集成了华为的电驱系统和公司的动力增程系统，技术实力行业领先。另外，问界M9还率先采用了玄武车身、一体化压铸、途灵底盘等华为最新技术，全方位巩固了产品的技术实力，助力问界系列以技术引领市场，销量节节攀升。华为技术赋能带来的产品差异化竞争力将持续驱动问界系列销量保持高增态势，预计2024年问界系列产品有望实现销量40万辆。
    投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为1292.14亿元、1605.66亿元、2143.10亿元，同比分别为+260.51%、+24.26%、+33.47%，归母净利润分别为25.67亿元、57.00亿元、97.15亿，对应EPS分别为1.70元、3.78元、6.43元。综合考虑绝对估值与相对估值法，给予公司目标价区间111.25-120.96元，对应市值区间1679.64-1826.24亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

业绩稳步提升，新签订单稳增长

中国核建(601611)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报、2024年第一季度报告。
    业绩稳步提升，核电建设增速快。公司2023年实现营业收入1093.85亿元，同比增长10.34%；实现归母净利润20.63亿元，同比增长16.07%；实现扣非后归母净利润17.08亿元，同比增长3.85%。2023年，公司实现新签合同额1506.37亿元，同比增长8.34%。分业务板块看，核电工程建设完成营业收入239.26亿元，同比增长42.86%，实现新签合同额384.00亿元，同比增长1.00%；工业与民用工程建设完成营业收入751.23亿元，同比下降0.14%，实现新签合同额1122.37亿元，同比增长11.10%。2024年一季度公司实现营业收入290.36亿元，同比上升0.37%；实现归母净利润5.57亿元，同比增长9.60%；实现扣非后归母净利润5.40亿元，同比增长7.96%。
    毛利率有所提升，经营现金流改善。2023年公司毛利率为11.35%，比上年同期增加1.28pct。其中，核电工程、工业与民用工程、其他业务毛利率分别为13.49%、9.52%、19.53%，毛利率较上年分别-0.31pct、+1.31pct、-1.20pct。2023年公司净利率为27.83%，比上年同期增加3.28pct。2023年公司经营活动现金净流出3.15亿元，同比少流出40.87亿元，主要由于公司工程收款增加所致；投资活动现金净流出24.70亿元，同比少流出28.04亿元，主要由于投资支出减少所致。公司持续加大研发投入，2023年研发费用达到28.75亿元，同比增长76.53%，主要原因是公司高度重视科技创新的支撑作用，在核电等重点施工领域加大研发投入所致。
    市场布局与业务结构多元化。公司紧密围绕国家战略，深化市场布局，实现业务结构的优化与升级。在国内市场，公司聚焦国家区域重大战略和重点城市群，通过制定民用市场开发作战地图，不断提升在新基建、新能源领域的市场份额。公司在核电工程建设领域继续保持其行业领先地位，同时积极向工业与民用工程建设等领域拓展，承揽了石油化工、能源、冶金、建材、房屋建筑、市政和基础设施等多个行业领域的国家重点工程项目，积累了丰富的超高层、大体量、高精度工程业绩。在“一带一路”倡议的指导下，公司积极开拓国际市场，坚持属地化实体化经营，深耕厚植巴基斯坦、东帝汶、阿联酋、乌兹别克斯坦等核心市场以及中东、东南亚等区域市场。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为1192.52亿元、1311.99亿元、1456.29亿元，同比分别增长9.02%、10.02%、11.00%，归母净利润分别为23.79亿元、26.54亿元、29.77亿元，同比分别增长15.33%、11.54%、12.19%，EPS分别为0.79元/股、0.88元/股、0.99元/股，对应当前股价的PE分别为9.99倍、8.95倍、7.98倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

新能源市场高景气助力营收高增，股份支付影响短期盈利水平

中熔电气(301031)
    事件：公司发布2023年度及2024年一季度报告，2023全年公司实现营业收入10.60亿元，同比+40.41%，实现归母净利润1.17亿元，同比-23.73%，实现扣非归母净利润1.14亿元，同比-22.32%。2024年Q1公司实现营业收入2.69亿元，同比+16.10%，实现归母净利润0.27亿元，同比-17.31%，实现扣非归母净利润0.26亿元，同比-19.39%。
    我们的分析和判断：
    新能源市场高景气度助力公司营收高增长，新品上量及海外拓展进展顺利。受益于新能源车和风光储市场的高速发展，公司营业收入在2023年取得显著增长，并在2024年Q1延续高景气度。2023年公司在新能源汽车、风光储、通信、工控、轨交领域分别实现营业收入5.96/3.45/0.41/0.59/0.18亿元，同比分别+54.66%/+23.66%/+10.92%/+51.48%/+29.35%，全业务领域取得业绩增长，新能源汽车领域增速最高，公司产品覆盖宁德时代、比亚迪、特斯拉、蔚小理、广汽、极氪等头部企业，充分受益新能源汽车市场的高速扩张。2023年公司新产品取得快速放量，激励熔断器实现营收0.47亿元，同比大增213.29%，激励熔断器单价可达百元以上，远超公司传统产品，有望为公司业绩贡献显著额外增量，另外，公司的智能熔断器产品也于2023年开始批量供货，引领熔断器产业升级趋势。2023年公司在境外市场拓展也取得亮眼成绩，全年境外实现营收0.60亿元，同比+102.01%，特斯拉、戴姆勒等海外头部车企贡献营收增量，后续泰国工厂量产有望带动境外营收规模进一步扩大。
    毛利率受原材料价格影响，股份支付造成费用率短期波动。2023年，公司毛利率为40.89%，同比-1.04pct，2024年Q1，公司毛利率为38.04%，同比-2.83pct，环比-3.25pct，Q1毛利率下行主要受到铜等原材料价格上涨及产品年降影响，伴随收入体量的继续增长，规模效应有望对冲毛利率下滑影响。费用率方面，2023年公司销售/管理/财务费用率分别为6.97%/7.77%/0.41%，同比分别+2.46pct/+1.98pct/+0.58pct，其中股份支付费用分别影响销售和管理费用0.17亿元和0.23亿元，剔除股份支付影响，销售费用率同比+0.86pct，主要系公司开拓海外市场带来的费用增加，管理费用率同比-0.20pct，有所优化，财务费用率的上涨主要是由于公司短期借款增加带来的利息费用增长。2024年Q1，公司销售/管理/财务费用率分别为7.41%/8.86%/0.44%，同比分别+1.02pct/+0.62pct/-0.05pct，环比分别+0.20pct/+0.95pct/-0.15pct，继续受到股份支付费用增加影响，财务费用增长压力明显减弱。
    保持高强度研发，引领熔断器产业升级趋势。2023年，公司研发费用为1.21亿元，同比+120.53%，其中股份支付费用影响0.29亿元，剔除后研发费用率同比+1.37pct至8.64%，继续保持高速增长态势。2023年公司研发人员同比增长13.45%至253人，继续扩充研发团队实力。公司在研有包括1000V智能熔断器、1000V激励熔断器、防雷熔断器、储能熔断器、新型光伏熔断器等多个新兴产品项目，领先技术实力助力公司维持行业龙头竞争地位，引领熔断器产业升级趋势。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为13.96/17.47/21.58亿元，归母净利润分别为1.49/2.45/3.42亿元，对应摊薄EPS分别为2.25元、3.70元、5.16元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、全球市场拓展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。

新能源汽车业务高速增长，费用管控能力良好

法拉电子(600563)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度及2024年一季度报告，2023全年公司实现营业收入38.80亿元，同比+1.14%，实现归母净利润10.24亿元，同比+1.72%，实现扣非归母净利润9.99亿元，同比+2.47%。2024年Q1公司实现营业收入9.80亿元，同比+5.48%，实现归母净利润2.16亿元，同比-6.76%，实现扣非归母净利润2.03亿元，同比-11.64%。
    我们的分析和判断：
    新能源汽车业务高增助力营收稳步增长，产品结构调整扰动毛利率。公司电容器产品广泛应用于新能源汽车、光伏、储能、工控、家电等领域，2023年新能源汽车市场继续保持高速发展态势，全年销量同比+37.88%，受益于行业扩张，公司汽车业务出货量提升，叠加光伏业务的稳步发展，营收取得稳健增长。2024年Q1，新能源汽车市场继续扩大，一季度销量同比+31.82%，助力公司汽车板块业务取得亮眼表现，当前公司汽车板块业务占比已超50%，是驱动公司业绩向好的主要力量。毛利率方面，2023年全年公司毛利率为38.58%，同比+0.27pct，2024年Q1公司单季毛利率为33.12%，同比-4.54pct，环比-5.14pct，毛利率下滑主要是公司产品结构调整及下游市场行业竞争加剧带来的降价压力传导所致，当前降价压力基本出清，预计后续毛利率有望维持稳定。
    费用率管控良好，研发投入继续提升。2023年，公司销售/管理/财务费用率分别为1.36%/3.99%/-0.19%，同比分别-0.04pct/-0.31pct/+1.14pct，2024年Q1，公司销售/管理/财务费用率分别为1.52%/3.70%/0.19%，同比分别+0.24pct/-0.28pct/+0.84pct，公司对销售及管理费用的管控较为良好，财务费用率的上涨主要来源于汇兑收益的减少。2023年公司研发费用为1.41亿元，同比+6.02%，研发费用率同比+0.17pct至3.64%，2024年Q1，公司研发费用率达3.81%，同比+0.16pct，环比+0.67pct，研发费用率保持上涨态势，助力公司维持技术竞争优势。
    稳步推进产能扩建，积极应对市场竞争。2023年初，公司审议通过《关于法拉电子南海路厂区项目投资议案》，拟于厦门市海沧区南海路投资26亿元新建电容器产线，预计将于3年内完成基础设施建设。新能源领域薄膜电容器行业竞争较为充分，公司面临如Panasonic、TDK等国际知名企业与国内中小企业的市场竞争，在保持较为谨慎的资本开支节奏下，公司将继续通过研发、精益生产、自动化生产等手段降本增效，增强竞争优势，公司技术及品牌积淀深厚，预计将凭借规模与技术优势继续扩大全球市场份额。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为47.48/54.84/60.43亿元，归母净利润分别为11.84/14.16/16.21亿元，对应摊薄EPS分别为5.26元、6.29元、7.20元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、全球市场拓展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。

邦彦技术2024一季报点评：信息化优质标的，Q1业绩实现开门红

邦彦技术(688132)
    核心观点：
    事件：公司披露年报和一季报，2023年实现营收1.81亿元（yoy-51.18%）;归母净利润-0.52亿元，由盈转亏；2024Q1实现营收1.28亿（yoy+125.86%）。归母净利润0.35亿元（yoy+200.02%）。
    23年度业绩偏弱，24Q1实现开门红。公司2023年归母净利-0.52亿，由盈转亏，Q4单季净利润-0.68亿，业绩增速不及预期；24Q1归母净利润0.35亿元（yoy+200.02%），实现开门红，业绩拐点已现。
    收入端：23年收入增长低于预期，主要受客户交付节奏及验收延迟等因素影响，公司23Q4大部分产品订单都延期交付及验收。24Q1收入端的大幅增长，源于23年订单的结转确认叠加24Q1新增订单164%的增长。o利润端：23年净利增长低于预期，主要源于三个方面原因。首要原因是公司收入端大幅下滑51.2%；其次，本期毛利率58.4%，同比下滑近10pct，其中舰船通信业务因产品交付结构的变化，毛利率同比下行近24pct，但并非常态，预计24年有望恢复至60%以上；再次，公司期间费用绝对额虽然大幅下行24%，但费用率约为59.4%，同比上行逾21pct。24Q1归母净利0.35亿元，接近22年全年水平，超市场预期，业绩拐点已现。
    现金流&订单&经营预测：23年末，公司应收账款余额2.97亿，同比期初大幅下滑28%，回款情况好于预期，经营性现金流明显改善。截至24Q1，公司尚有在手订单及备产通知书2.55亿元，较23年末的3.06亿元环比虽有所下滑，但在手订单仍较为充足。进入“十四五”末期，新增订单落地有望加速，我们预计2024年公司收入约为5.42亿元，同比增长203%。
    信息支援部队成立，军队信息化建设加速。信息支援部队于4月份成立，成为独立新兵种，彰显高层对军队信息化建设的高度关注，指挥协同、武器协同以及信息安全有望成为重点发力方向。公司已构建符合全军信息体系架构标准的基于“云网端”的完整产品体系，随着该兵种相关人员逐步到位以及未来需求订单的落地，公司融合通信业务和信息安全业务有望深度受益。
    优化重构业务结构，加快开辟民品业务赛道。23年公司民品业务的应收占比约为18.51%，同比22年提升16.3pct，民品业务开始崭露头角。公司在电力专网产品基础上，最新规划了三个民品方向，分别是AI Agent、邦彦云PC和分布式音视频控制系统。
    目前，桌面上云市场份额不及传统PC市场的十分之一，尚处于发展早期阶段。邦彦云PC采用独特的技术路线，解决了目前主流PC/桌面上云所存在的问题，有望促进行业进入快速发展通道。
    随着大模型在各行各业的广泛应用，基于大模型的人工智能体（AI Agent）迎来快速发展阶段。公司将从自主智能体入手，打造多模态自主助手Agent框架，实现to C和to B应用任务的自主规划和自动执行。
    投资建议：公司计划回购2800至4800万元，近期已回购2376万元，均价15.2元/股，发展信心彰显。公司产能未来5年无忧，需求侧明朗。预计公司2024至2026归母净利分别为1.10/1.45/2.07亿元，EPS为0.72/0.95/1.36元，PE为25x/19x/13x。目前市值仅28亿，弹性较大，维持“推荐”评级。
    风险提示：融合通信订单落地不及预期的风险；毛利率下滑的风险。

市占率持续提升，双海战略持续推进

三一重能(688349)
    事件：4月29日，公司发布23年年度报告和24Q1季度报告。2023年公司实现收入149.39亿元，同比+21.21%，归母净利润20.07亿元，同比+21.78%，扣非净利润润16.23亿元，同比+1.67%，EPS1.65元。2023年经营性现金流10.89亿元，同比+43.54%。24Q1单季实现营业收入17.28亿元，同比+10.5%，环比-76.80%，归母净利润2.66亿元，同比-44.92%，环比-72.77%；扣非归母净利润2.37亿元，同比-41.73%，环比-72.83%。符合预期。
    风机盈利基本见底，市占率持续提升。2023年公司风机及配件收入营收119.37亿元，同比+17.66%，营收占比微降2.44pcts至80%，毛利率15.45%，同比-7.80pcts。风机持续大型化，5.XMW及以上风机营收87.16亿元，占比提升23.14pcts至58.76%。根据金风科技数据，风机市场竞争激烈，2023年风机价格从年初1800元/kW左右波动下降至年底1555元/kW，24Q1回升至1563元//kW。我们认为风机价格未来仍可能小幅下滑，但有望通过大型化摊薄成本，风机盈利基本见底。此外，根据BNEF数据，2023年公司新增装机7.9GW，同比增加75.56%，排名提升2名至全球第7；根据CWEA数据，公司新增吊装国内市占率同比提升0.2pcts至9.3%，综合排名第5，陆上第4，市场份额持续提升。
    多元业务布局成效初显，风场转让增厚利润。1）风电建设服务营收17.64亿元，同比+17.56%，毛利率6.01%，同比-0.38pcts。2）风电发电营收4.74亿元，同比-19.81%，毛利率73.09%，同比+2.51pcts。3）电站产品销售营收6.34亿元，毛利率36%。公司对电站运营业务采取“滚动开发”的整体战略，2023年合计对外转让风电项目609.9MW，截至2023年底，公司存量风力发电站容量为247.6MW，在建风场容量为2.4GW，有望持续增强公司盈利能力。
    24Q1盈利能力环比改善。24Q1毛利率19.67%，同比-9.33pcts，环比+5.30pcts；净利率15.38%，同比-15.47pcts，环比+2.28pcts。主要受益于公司成本管控策略以及原材料价格下降。
    产品创新，海陆并进。陆上风电机组方面，公司是中国“箱变上置”技术创新的领航者，陆上8.5-11MW平台机组首次采用双箱变上置技术，节省电缆成本并降低用地成本，研发重点已布局到15MW。海上机组方面，公司已形成8.5MW-16MW全系列风电机组，有望增强公司未来订单持续获取能力。
    风机新增订单创历史新高。2023年公司新增订单为14.1GW，创历史新高，截至2023年底，公司在手订单为15.89GW，有望支撑未来业绩稳健增长。公司预计2024年风机出货9-10GW，同比增长约30%，平均容量约8-9MW/台。
    海外市场持续突破。2023年公司海外营收3.09亿元，同比增长38836%，实现对中亚、南亚地区风电设备出海，毛利率22.07pcts，高于国内毛利率5.15pcts。公司2022年在哈萨克斯坦中标两个风电项目，实现海外订单突破。2023年第三届“一带一路”论坛期间，三一重能、中电国际和萨姆鲁克-卡泽纳基金三方签署哈萨克斯坦1GW风电+储能项目合作协议，进一步确定项目合作模式，为后续开发奠定基础。我们认为公司未来有望加速推进国际化战略，持续提升海外业绩。
    投资建议：公司是风电整机新锐，技术成本优势突出，盈利能力行业领先，订单量和市占率均在不断提升。我们预计公司2024年/2025年营收分别达194.26亿元/253.47亿元，归母净利润分别达24.95亿元/32亿元，EPS分别为2.07元/股、2.65元/股，对应当前股价PE为13.89倍/10.83倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：“双碳”目标推进不及预期的风险；风电产业政策变化带来的风险；产能投产不及预期；行业竞争加剧销售价格下移、产品盈利下滑超预期。

销量稳步提升带动降本增效，下半年智能驾驶全面发力

比亚迪(002594)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季报，Q1公司实现营收1249.44亿元，同比+3.97%，净利润47.71亿元，同比+9.17%，扣非归母净利润37.52亿元，同比+5.24%。实现基本每股收益1.57元。
    我们的分析和判断：
    从经营情况来看，销量稳步提升，规模优势带动降本成效显著。Q1公司汽车销量62.44万辆，同比+13.96%；其中纯电动乘用车销量达到30万辆，同比增长13.40%；插混乘用车销量达到32.4万辆；同比增长14.48%。今年公司连续推出多个“荣耀版”车型，不仅升级配置，价格还有所下调，直接引发行业新一轮的价格战，带动了旗下王朝和海洋系列的中低端车型销量高速增长。Q1公司单车平均售价为14.17万元，同比下滑近3万元。但规模效应降本扩宽了盈利空间，单车营业利润约8000元，环比23Q4正增长。
    从财务数据来看，一季度研发费用超106亿元，高于特斯拉。Q1公司实现营收1249.44亿元，同比+3.97%，扣除比亚迪电子后的业务营收为884.64亿元，同比-5.69%；整体毛利率21.88%，比去年同期+4.06个百分点；其中，扣除比亚迪电子后的业务毛利率为28.07%，比去年同期+7.32个百分点。一季度公司研发费用106.11亿元，同比+70.10%；研发费用率8.49%，比去年同期+3.3个百分点。
    预计2024年销量同比增长20%达到340万辆，下半年智能驾驶全面发力。根据公司规划，2024年将推出全新5款车以及第五代DM-i混动技术。方程豹、腾势围绕多元化和深化高端，并且通过产品形态（猎装车、大型硬派越野、超跑）的拓展向更多元化发展。下半年，公司将推出一批搭载城市NOA的新车型，在智驾领域全面发力。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为7502.12/9029.17/10156.81亿元，归母净利润分别为373.08/472.62/561.12亿元，对应EPS分别为12.82元、16.23元、19.27元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、新能源车销量不及预期的风险；2、海外市场拓展面临政策不确定性的风险；3、市场竞争加剧的风险。

2024年一季报业绩点评：短期因素致业绩承压，关注中高端新品放量

开立医疗(300633)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季度报告，2024年一季度实现营业收入4.79亿元（+1.33%），归母净利润1.00亿元（-27.65%），扣非净利润0.92亿元（-26.55%），经营性现金流-0.29亿元（-159.07%）。
    短期因素影响表观业绩，一季度收入及利润端承压。2024Q1公司收入端微增，利润端明显下滑。一方面主要受到同期较高基数影响（2023Q1院端诊疗量复苏等因素驱动公司实现较好销售表现），另一方面，预计2024Q1部分招投标活动仍受行业整顿影响，设备采购有所推迟。此外，2024Q1公司毛利率稳中有升（69.40%，+0.80pct），预计主要受营收结构优化驱动；2024Q1公司期间费用率有所提升，其中销售费用率25.64%（+3.30pct），管理费用率7.21%（+1.89pct），研发费用率21.20%（+4.29pct），进而使得净利率水平下降8.37pct至20.90%。随着设备换新相关政策等逐步推进，此前院端推迟的医疗设备招投标需求有望陆续释放，叠加公司营销管理持续强化、中高端新品逐步放量，我们看好公司业绩企稳并恢复较好增长。
    多产线发展格局初步形成，技术创新夯实产品竞争力。基于公司在超声、内镜业务领域的持续深耕，及外科与心血管业务的切入与不断成长，公司多元发展的格局正逐步形成：1）超声：产品已覆盖高/中/低端多层次用户需求，应用于全身、妇产及介入等领域临床，实现线阵、凸阵、相控阵、容积、经食道、术中、腹腔镜等类型探头的自主研发，并已成为全球排名前十、国内市占率第四的头部超声产品供应商；2）内镜：公司在国内消化内镜领域市占率排名第三（仅次于奥斯巴林和富士），且鉴于产品综合竞争实力，其市场份额仍有望进一步提升；3）微创外科：产品系列不断丰富（先后推出单晶片/三晶片/四晶片4K超高清内窥镜系统），系列组合潜力可观，有望实现快速发展并占据领先地位；4）心血管介入：血管内超声诊断设备及配套产品成功中标国内省际联盟集采项目，为终端渗透提速打造良好基础，未来公司在该业务领域拓展空间较为广阔。
    投资建议：开立医疗是国产超声和内镜头部企业，中高端产线持续丰富，海外业务拓展有序推进。考虑到招投标节奏放缓影响短期业务节奏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至5.46/6.97/8.83亿元，同比增长20.20%、27.53%、26.75%，EPS分别为1.27、1.62、2.05元，当前股价对应2024-2026年PE为33/26/20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品研发与上市进展不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险、行业竞争加剧的风险。

体检业务量价齐升，期待精细化管理效果体现

美年健康(002044)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年报和2024一季报，公司2023年实现营业收入108.9亿元，同比增长26.4%；归母净利润5.1亿元，同比增长190.5%；扣非净利润4.6亿元，同比增长181.6%。2023Q4单季实现营业收入36.8亿元，同比增长29.8%；归母净利润2.8亿元，同比增长264.0%，扣非净利润2.4亿元，同比增长263.2%。2024Q1单季实现营业收入18.0亿元，同比下降14.9%；归母净亏损2.9亿元，去年同期亏损1.7亿元，亏损同比扩大71.9%，扣非净亏损3.0亿元，去年同期亏损1.8亿元，亏损同比扩大71.6%。
    23年度业绩超过预期，体检业务量价齐升。公司2023年营业收入增长26.4%，归母净利润较去年增加10.7亿元。2023年体检行业复苏势头强劲，公司业务进入需求推动、量价齐升的良性发展通道。截至2023年底，公司旗下体检中心数量达596家，其中控股体检中心306家，参股体检中心290家。2023年公司共接待2834万人次，较去年同期增长13.0%，其中控股体检中心接待1755万人次，较去年同期增长13.7%。团体客户和个人客户收入占比为4:1，个人客户收入占比较去年同期上升2.8pct，综合客单价为620.8元，较2022年558.4元增长11.2%。
    24Q1行业周期性波动，业绩阶段性承压。公司2024年一季度营业收入下降14.9%，主要系2023年一季度外部环境影响导致收入基数偏高，同时2024年一季度各企业年会比过去两年显著增加，叠加春节期间个人出行出游人次创历史新高，导致已签单客户一季度延迟到检所致。2024年一季度归母净亏损2.9亿元，因公司所处体检行业具有较强的季节性特征，依照惯例机构或个人在春节前后较少安排体检计划，但公司房租和人员工资等固定支出并未减少，导致一季度季节性亏损。
    推动AI健管应用落地，打造行业新质生产力。2024年4月15日，公司与华为云、润达医疗合作开发的医疗AI健康管理机器人“健康小美”内测版正式上线，在体检档案和健康大数据的基础上建立覆盖全生命周期的健康档案，并与公立医院深度合作，为客户评估健康风险并提供健康管理的解决方案。同时公司进一步整合数据资源，基于累计过亿人次的影像数据和2亿人次的结构化数据流量，打造体检行业“新质生产力”。通过团检业务持续推进政企大客引领的B端业务升级，着重拓展“银行、通讯、公安、能源、电力、教育”六大系统大客；通过个检业务快速推进面向C端的客户数字化运营体系，深耕个检市场。
    投资建议：美年健康经过多年的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效，品质提升、口碑回升。当前体检行业复苏势头强劲，整体进入依靠品质提升来推动价格上涨的良性循环周期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.26/12.01/14.53亿元，同比增长63.38%/45.35%/21.05%，EPS为0.21/0.31/0.37元，当前股价对应PE为21/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减值的风险。

盈利能力持续向好，聚焦主业发展，推进创新业务落地

奥瑞金(002701)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收138.43亿元，同比-1.59%；归母净利润7.75亿元，同比+37.05%；扣非净利润7.46亿元，同比+62.27%；基本每股收益0.3元。23Q4，公司实现营收31.36亿元，同比-2.09%；归母净利润0.68亿元，同比+214.02%；扣非净利润0.65亿元，同比扭亏为盈。24Q1，公司实现营收35.51亿元，同比+5.95%；归母净利润2.79亿元，同比+32.68%；扣非净利润2.65亿元，同比+28.44%。
    原材料价格下降带动盈利能力持续提升。
    毛利率：2023年，公司综合毛利率为15.24%，同比+3.38pct。23Q4，单季毛利率为12.36%，同比+4.36pct，环比-3.99pct。24Q1，公司综合毛利率为18.26%，同比+3.41pct，环比+5.89pct。上游原材料价格持续下降，带动公司毛利率实现提升。
    费用率：2023年，公司期间费用率为7.97%，同比+0.42pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.67%/4.07%/0.32%/1.91%，同比分别变动+0.3pct/+0.21pct/+0.01pct/-0.09pct。24Q1，公司期间费用率为7.69%，同比+0.49pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.38%/4.28%/0.39%/1.63%，同比分别变动+0.36pct/+0.62pct/+0.13pct/-0.62pct。
    扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为5.39%，同比+2.12pct。23Q4，公司扣非净利率为2.08%，同比+3.86pct，环比-4.79pct。24Q1，公司扣非净利率为7.45%，同比+1.3pct，环比+5.36pct。
    聚焦主业稳步发展，新业务持续孵化。报告期内，公司金属包装产品及服务实现120.39亿元，同比-2.77%，灌装服务实现1.51亿元，同比+0.53%，其他实现16.54亿元，同比+7.66%。
    包装主业方面，公司三片罐业务保持了稳定的增长，其中创新产品表现亮眼；二片罐业务销量同比提升，盈利水平同比改善。同时，公司稳步推进国际化进程，同合作伙伴共同在欧洲的中东部区域投资、建设金属包装产品生产项目。新能源方面，公司在山东枣庄投建新能源电池精密结构件生产线项目，报告期内已建成一条生产线，具备新能源电池壳结构件批量生产能力，并为意向客户提供批量测试产品。
    深加工方面，公司通过自主研发、与知名企业合作的模式，向市场推出了“犀旺”运动营养饮料、“乐K”精酿啤酒、“元本善粮”预制菜等一系列自有品牌产品，并不断丰富产品品类，目前已在线上线下同步销售。
    筹划收购中粮包装，看好行业格局优化。公司筹划以现金方式收购中粮包装全部已发行股份，项目正在积极有序推进中。若公司成功实现收购，二片罐市占率有望接近40%，三片罐市占率料将得到明显提升，公司规模效应将进一步加强，并在客户资源、生产研发、供应链等方面实现全方位协同，充分强化竞争优势。
    投资建议：公司为金属包装龙头，传统业务优势地位稳固，聚焦主业持续发展，并积极拓展业务版图，未来收购项目落地有望进一步提升竞争实力，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.38/0.42/0.46元，对应PE为12X/11X/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨的风险，市场拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

现有业务稳健，期待新业务

百润股份(002568)
    事件：公司发布2023年报和2024年一季报。2023年实现收入32.6亿元，同比+25.9%；归母净利8.1亿元，同比+55.3%。24Q1实现收入8亿元，同比+5.5%；归母净利1.7亿元，同比-9.8%。
    预调鸡尾酒业务季度收入环比走平，但我们对其未来发展仍抱有信心：公司预调鸡尾酒业务2023年收入28.8亿元，同比+27.8%；24Q1收入7.1亿元，同比+5.7%。从季度节奏看，自22Q4强爽爆发式增长带动实现季度高峰收入8.6亿元后，23Q3-24Q1的3个季度收入稳定在7.1-7.2亿元水平。收入未见持续攀升因受到消费环境影响，但我们认为强爽未来仍有较大市场空间，当前仅处于第一波消费人群触达的阶段。公司在24Q1加大了销售费用投入，进一步扩展强爽系列的消费人群和消费场景、提高消费黏性，将有助于推动强爽销量增长。清爽今年也更新了包装以加强与微醺的差异化区分。公司持续打造“358”品类矩阵，我们看好预调鸡尾酒业务规模继续增长。
    24Q1盈利能力走弱，但我们认为全年角度费用投放可控：2023年归母净利率24.8%，同比+4.7pcts。其中毛利率同比+2.9pcts，销售费用率同比-2.4pcts。得益于强爽销量爆发，产品结构优化，以及规模效应显现。24Q1归母净利率同比-3.6pcts，主要因单季度销售费用投放加大，公司借助春节契机以强爽“龙罐”为抓手加大了品牌营销。但公司同时表示全年广告费用合理规划，优化了年度广告费用投放节奏。我们认为适度加大费用投放助推强爽等产品销售进一步上台阶是应有之义，同时根据公司管理风格我们判断全年角度费用仍然可控。
    威士忌陈酿量已初具规模，成品酒蓄势待发：我们对公司威士忌业务进展保持关注。年报中提到“2023年12月14日崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶”，2024年“将重点做好麦芽威士忌、调和威士忌的品牌孵化和产品开发，确保威士忌成品酒按计划推出”。
    投资建议：根据最新业绩情况调整盈利预测，预计2024-2026年收入37.8/44.3/52.9亿元，归母净利9.4/11.4/14亿元，EPS0.9/1.09/1.33元。2024/4/30收盘价20.4元对应P/E分别为23/19/15倍。我们认为预调鸡尾酒业务整体稳健，我们期待威士忌业务打开公司价值空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期风险；威士忌新品市场接受度低于预期风险。

2024年一季报业绩点评：减值计提影响表观业绩，一季度业绩低于预期

迪安诊断(300244)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季度报告，2024年一季度实现营业收入29.73亿元（-8.01%），归母净利润0.23亿元（-85.54%），扣非净利润0.24亿元（-83.01%），经营性现金流-2.67亿元（-16.71%）。
    减值计提影响表观业绩，Q1业绩低于此前预期。2024Q1公司收入端略有下降，其中：①诊断服务：实现收入11.49亿元（-5.97%），其中ICL收入10.71亿元（较2023Q1同口径增长10.41%），在较高基数和行业经营情况变化下仍实现双位数增长，展现公司经营具有一定韧性；②产品业务：渠道产品业务实现营业收入18.57亿元（-7.06%），自有产品业务实现营业收入0.76亿元（-38.71%）。2024Q1公司利润端大幅下滑，主要是季节性因素及行业环境等影响应收账款回款速度，进而长账龄账款计提比例提升增加减值计提绝对额，使得信用减值计提对公司利润端影响仍较为明显（2024Q1公司信用减值损失为0.93亿元）。
    学科能力持续强化，创新及出海开辟增量空间。公司不断将技术平台拓展与疾病解决方案紧密结合，完善血液病综合诊断服务解决方案，不断补充流式、ddPCR、NGS等新项目，并开展髓系肿瘤NGS-MRD等独家项目，以客户需求及临床为导向，夯实“研产销检”一体化产业链价值，有效抵御医疗政策及市场竞争的阶段性波动，并加速提升学科建设及创新商业模式在高价值医院群的市场业务份额，保障长期可持续发展。公司持续强化降本增效，成本结构进一步优化，同时积极加大研发投入，围绕LDT、IVD和数智化方向布局重点疾病领域和业务模式的产品解决方案。此外，公司进一步加快国际化业务布局，为自有产品及服务业务开拓海外增量市场。
    投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期稳健成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.74/9.74/12.10亿元，同比增长151.85%/25.72%/24.34%，EPS分别为1.24、1.55、1.93元，当前股价对应2024-2026年11/9/7倍PE，维持“推荐”评级。
    风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。

2024年一季报业绩点评：利润端增长超预期，看好创新产品放量

心脉医疗(688016)
    事件：公司发布2024年一季度报告，2024年一季度实现营业收入3.58亿元（+25.38%），归母净利润1.84亿元（+47.62%），扣非净利润1.78亿元（+48.91%），经营性现金流2.12亿元（+77.53%）。
    一季度利润增长超预期，新品销售及费用优化促盈利提升。2024Q1公司收入端保持稳定增长，利润端增速显著提升，除因公司主要产品受广泛认可促进产销量稳步提升以外，预计主要是高端新品销售占比扩大驱动毛利率进一步改善（76.52%，+0.79pct），以及期间费用率优化使得整体净利率跃至更高水平。2024Q1公司销售费用率为7.42%（-1.36pct），管理费用率为3.52%（-1.10pct），研发费用率为6.48%（-6.21pct），其中研发费用率的大幅下降主要由于公司优化研发团队结构，评估优化项目商业化潜力，进一步提高研发投入产出比。
    主动脉/外周血管形成优质管线，新品研发进展符合预期。经多年深耕，公司在主动脉切入治疗市场具备绝对优势份额，并获国内首个外周动脉支架CROWNUS，开发了Reewarm PTX药物球囊扩张导管等一系列相关产品，已发展成为我国主动脉血管介入医疗器械龙头企业。公司已有13款产品获证，5款产品取得CE证书，逐步形成了主动脉及外周血管介入领域较为齐全的产品线。新品方面，自研阻断球囊、Cratos、Vflower已提交注册资料，AegisII处上市前临床试验阶段，Vewatch腔静脉滤器及Fishhawk机械血栓切除导管已完成上市前临床植入，HepaFlow TIPS覆膜支架系统已获批进入创新医疗器械特别审查程序（临床随访阶段），新一代外周裸球囊导管及带纤维毛栓塞弹簧圈均处注册阶段，膝下药物球囊扩张导管处上市前临床试验阶段。
    深化国内下沉市场渠道布局，海外创新产品顺利导入。1）国内：公司持续加大对二/三/四线城市及部分人口大县的营销渠道布局，产品市场覆盖率进一步提高，Castor已覆盖累计终端医院超1,000家，Minos覆盖累计超800家，Reewarm PTX覆盖累计超900家；2）海外：目前销售已覆盖31个国家，Castor在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入16个国家）；Minos在土耳其等国实现首例植入（累计进入19个国家）；Hercules Low Profile在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入21个国家）；Reewarm PTX在巴西实现首例植入。
    投资建议：心脉医疗是国内主动脉及外周血管介入领域的龙头企业，自主核心产品性能已部分达到国际先进水平，国内外市场持续顺利拓展，未来有望逐步成长为全球心血管领域领先企业。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为6.67/9.00/12.11亿元，同比增长35.37%/35.07%/34.48%，EPS分别为8.06/10.88/14.64元，当前股价对应2024-2026年PE为23/17/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、研发进展进展不及预期的风险、新品推广效果不及预期的风险、产品降价超预期的风险、集采政策超预期的风险。

Q1业绩表现靓丽，全渠道持续深化、探索布局

索菲亚(002572)
    事件：公司发布2024年一季度报告。报告期内，公司实现营收21.11亿元，同比+16.98%；归母净利润1.65亿元，同比+58.59%；扣非净利润1.56亿元，同比+73.81%。
    费用率改善带动扣非净利率提升。毛利率方面，24Q1，公司综合毛利率为32.62%，同比-0.63pct，环比-4.8pct。费用率方面，24Q1，公司期间费用率为22.3%，同比-3.43pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.14%/8.01%/4.14%/0.01%，同比分别变动-1.13pct/-0.93pct/-0.24pct/-1.13pct。公司持续优化借款结构，第一季度财务费用同比下降99.2%。扣非净利率方面，24Q1，公司扣非净利率为7.38%，同比+2.41pct，环比+0.79pct。
    24年经销商考核口径变化，致经营现金流短期大幅下降。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为-10.19亿元，同比-629.15%。一方面受到24年经销商考核口径改变影响，导致销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少（剔除该影响因素，本期销售商品、提供劳务收到的现金流入同比实现增长），另一方面本期生产量增加、导致材料采购支出相应增加。
    业务布局稳步拓展，渠道深化并不断探索新模式。公司持续加强渠道门店建设，索菲亚品牌加密补充，米兰纳、司米、华鹤品牌及整装渠道覆盖空白市场；与合作装企进行深入拓展，24年加入橱柜品类布局，推动橱柜产品在终端落地；优化大宗业务客户结构，积极把握小B工程业务开拓机会；通过高端零售、工程项目和经销商等形式，布局海外市场。同时，公司探索存量房市场经营模式，成立创新发展部推进业务模式试点，未来有望获取增量空间。
    投资建议：公司持续推进大家居战略落地，多品牌矩阵结构清晰实现稳步发展，全品类协同驱动客单价提升，全渠道布局不断深化，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.53/1.73/1.94元，对应PE为11X/10X/9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：地产景气度不及预期的风险、原材料价格大幅上涨的风险、消费力复苏不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

白酒板块高股息率标的

洋河股份(002304)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年报及2024一季报，其中，2023年公司实现营业收入331.3亿元，同比+10.0%；归母净利润100.2亿元，同比+6.8%。1Q24实现营业收入162.6亿元，同比+8.0%；归母净利润60.6亿元，同比+5.0%。
    渠道持续下沉。公司2023年省内/省外分别实现收入324.9/143.9亿元，同比+5.9%/9.6%，省内/省外经销商数量分别-17/+568家。省内市场面临挤压式竞争，公司重在渠道梳理，提高经销商质量。省外针对河南、山东等样板市场进一步向县乡级市场下沉，同时针对部分新兴市场进行重点突破。
    中高档价位承压。公司2023年白酒业务收入324.9亿元，拆分量价来看，销量同比-16.6%，吨价同比+29.5%，增长主要由价增带动，反映公司产品结构优化。细分价格带，2023年中高档/普通酒分别实现收入285.4/39.5亿元，同比+8.8%/20.7%。其中23H2中高档/普通酒收入分别同比-5.4%/61.7%，洋河大曲及双沟放量明显，海天梦产品矩阵持续理顺。2023年商务消费承压，M6+重点工作在于渠道理顺和价盘梳理，M3水晶版受益于宴席市场回补增速较高。
    数字化相关费用滞后发生使费用率走高。公司2023年毛利率75.2%，同比+0.6pct；管理费用率/销售费用率分别为-1.1%/2.4%，同比-0.2/+0.1pct。公司销售费用率增加主要因2021-22年产品数字化和渠道数字化费用滞后发生，除此之外的费用投入比例实际为缩减趋势。1Q24毛利率76.0%，同比-0.6pct，管理费用/销售费用分别为2.8%/8.5%，同比-0.9/+1.1pct。2023年及2024一季度净利率分别为30.2%、37.3%，同比-0.9%、-1.1%。
    股息率较高。2023年公司现金分红70.2亿元，分红比例提升至70.1%，按最新收盘价计算股息率达4.9%。
    投资建议：根据最新业绩和公司经营目标调整盈利预测，预计2024-2026年EPS7.03/7.51/8.23元，2024/4/30收盘价95.07元对应P/E分别为14/13/12倍。增长动能放缓，但股息率较高，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：省外市场开拓不及预期的风险；省内市场竞争加剧的风险。

业绩持续增长，采浆量创新高

上海莱士(002252)
    核心观点：
    事件：2024.4.28公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入79.64亿元，同比增长21.27%，主营业务发展良好；实现归属于上市公司股东的净利润17.79亿元，同比下降5.35%，主要受GDS长期股权投资权益法确认的投资损失影响。2024.4.29公司发布2024年一季度业绩报告，24Q1实现营业总收入20.56亿元，同比下降0.33%，归母净利润7.57亿元，同比增长5.32%，扣非归母净利润5.90亿元，同比下滑16.64%。
    2023年终端血制品需求旺盛，营收增速较快；2024Q1主要受去年同期高基数影响，营收出现下滑。2023年主力产品静丙和进口白蛋白销售实现快速增长，毛利率较为稳定。分品类来看，2023年人血白蛋白实现营收49.35亿元，同比增长16.84%，毛利率26.00%。其中进口白蛋白35.04亿元，同比增长28.16%，毛利率18.63%；自产白蛋白14.31亿元，同比减少3.94%，毛利率44.06%。静丙快速增长，实现营收18.05亿元，同比增长37.47%，毛利率56.63%。2024Q1营收和扣非归母净利润出现下滑，我们推测主要受到去年同期高基数影响，同时公司产品结构（进口、代理）发生变化。
    采浆量情况良好，浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。公司全年采浆量突破1500吨，采浆量创历史新高。公司加大存量浆站的挖潜，并加大新献浆员招募力度和献浆员回献频次，积极拓展浆站数量，2023年公司通过获批新建及收购等方式新增单采血浆站3家（丰镇市同路单采血浆站、永福冠峰单采血浆有限公司、忻城冠峰单采血浆有限公司），已有的44个浆站分布11个省份，分布位于广西、湖南、海南、陕西、安徽、广东、内蒙、浙江、湖北、江西、山东11个省（自治区）。
    布局因子类产品研发，全球尚无相同靶点产品上市。公司致力于血友病治疗的研究，2023年12月上海莱士SR604注射液（规格30mg(1mL)/瓶）临床试验申请获得受理，2024年3月获得药物临床试验批准。SR604注射液是一种人源化高亲和力结合人活化蛋白C，特异性抑制人活化蛋白C抗凝血功能的单克隆抗体制剂，拟用于血友病及先天性凝血因子VII缺乏症患者出血的预防治疗。目前国内外血友病常规预防治疗是每周2-3次静脉注射血源或重组凝血因子，SR604拟开展每4周一次的皮下注射预防治疗临床I期试验，其部分临床前研究成果已在国际血液学研究期刊Blood杂志上以封面文章的形式发表。截至目前，全球尚无与该药物同靶点的产品上市。
    投资建议：公司在营浆站数量、采浆量持续提升，坚持“内生+外延”双轮驱动战略，坚持以增强公司核心竞争力和持续发展能力为核心，持续加强并购及整合协同工作，我们预计公司2024-2026年归母净利润为21.98/25.30/29.17亿元，当前股价对应2024-2026年PE为22/19/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

原料药业务稳健增长，地屈孕酮片开启制剂新篇章

奥锐特(605116)
    核心观点：
    事件：2024年4月29日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入12.63亿元，同比增长25.24%，归母净利润2.89亿元，同比增长37.19%，扣非归母净利润2.61亿元，同比增长26.38%。2024Q1，公司实现营业收入3.36亿元，同比增长11.08%，归母净利润0.82亿元，同比增长79.14%，扣非归母净利润0.82亿元，同比增长87.43%。
    高毛利制剂&原料药产品占比提升，利润率呈上升趋势。2023年公司整体毛利率为55.92%，同比上升4.3pct，主要因为公司开展制剂销售业务，制剂板块的毛利率达87.74%，拉高了整体毛利率；净利率为22.90%，同比上升1.35pct；扣非后净利率为20.71%，同比上升0.2pct。2024Q1公司整体毛利率为53.68%，净利率为24.49%，扣非后净利率为24.48%，较去年同期均有较大提升，推测主要是由于制剂产品放量以及高毛利原料药产品占比提升。费用率方面，2023年公司销售费用率7.98%，同比上升4.03pct，主要因为公司首个制剂产品开始销售，相关销售费用增加；管理费用率13.44%，同比基本持平；研发费用率10.84%，同比下降0.79pct；财务费用率为-1.30%，同比上升1.44pct，主要因为汇率变动导致汇兑收益减少；2024Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.19%、11.13%、8.62%、-3.47%，相比于2023全年均有所下降。
    主营业务增长稳健，心血管类和抗肿瘤类产品增长迅速。2023年公司原料药及中间体业务销售收入10.59亿元，同比增长16.06%。其中心血管类产品营业收入3.00亿元，同比增长26.94%，主要因为依普利酮和贝派度酸销售良好，市场份额进一步扩大；抗肿瘤类产品营业收入2.44亿元，同比增长73.63%，主要因为醋酸阿比特龙等原料药销售的增长，经过多年的市场培育，随着新老客户仿制药商业化加速，醋酸阿比特龙销售增长迅速；女性健康类产品在2021年开始上市销售，2023年实现营业收入1.89亿元，同比基本持平；呼吸系统类实现营业收入1.63亿元，同比增长7.48%；神经系统类产品营业收入0.74亿元，同比减少26.74%，主要因为竞争对手降价对公司欧洲市场销售造成一定冲击；抗感染类产品营业收入0.18亿元，同比减少60.32%，主要因为巴西HIV治疗一线用药变化导致订单减少；贸易类产品实现营业收入1.05亿元，同比增长18.88%；制剂产品地屈孕酮片于2023年6月上市，在上市首年实现销售收入0.90亿元。
    地屈孕酮片国内首仿获批，原料药+制剂一体化进程取得重大突破。2023年6月，公司地屈孕酮片作为国内首仿获得NMPA批准上市，这是公司首个获批的制剂产品，标志着公司“原料药+制剂”一体化战略取得重大突破。为配合地屈孕酮片上市，公司组建了一个将近20人的制剂营销团队，负责产品全国市场推广工作，截至2023年末，地屈孕酮片已经在24个省市挂网，进院1058家（含社区门诊），2023年实现销售收入8985万元。根据药智网的数据，近年来雅培制药的地屈孕酮片在我国公立医院的销售额总体呈增长趋势，2023年达到14.04亿元。庞大的市场规模，加上公司在该产品上的原料药-制剂一体化优势（目前全球掌握地屈孕酮原料药大规模生产的企业仅有奥锐特和原研企业2家），地屈孕酮片有望在后续为公司带来可观的收入和利润贡献。
    投资建议：公司特色高壁垒原料药及中间体品种商业化有望支撑利润稳健增长，公司在小核酸&多肽领域的技术&产品布局有望打开中长期增长空间。我们预计公司2024-2026年收入分别为16.24、20.20、24.25亿元，同比增长28.62%、24.42%、20.01%，归母净利润为3.94、5.15、6.59亿元，同比增长36.2%、30.65%、27.92%，当前股价对应2024-2026年PE为25/19/15倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争的风险，市场推广不及预期的风险，新品研发不及预期的风险。

大家居模式持续落地，直营实践验证增长潜力

欧派家居(603833)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季度报告。报告期内，公司实现营收36.21亿元，同比+1.43%；归母净利润2.18亿元，同比+43%；扣非净利润1.43亿元，同比+10.03%。
    毛利率同比改善，费用率有所提升，扣非净利率同比小幅增加。
    毛利率：24Q1，公司综合毛利率为29.98%，同比+3.3pct，环比-4.62pct。公司持续推行降本增效，且原材料采购价格同比下降，集团集中采购优势凸显，带动24Q1毛利率同比提升，而季节性因素影响导致毛利率环比下降。
    费用率：24Q1，公司期间费用率为24.44%，同比+2.83pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.59%/8.20%/6.21%/-1.55%，同比分别变动+1.84pct/-0.49pct/+0.97pct/+0.5pct。
    扣非净利率：24Q1，公司扣非净利率为3.94%，同比+0.31pct，环比-4.82pct。
    橱衣柜略有下滑，卫浴、木门小幅增长。报告期内，公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他分别实现10.68/19.06/2.03/2.17/1.54亿元，同比分别-1.62%/-3.55%/+10.22%/+4.96%/+334.05%。行业弱景气度及内部组织变革调整背景下，公司核心品类略有下滑，卫浴、木门等低基数品类仍实现小幅增长。
    直营渠道快速增长，大家居实践验证增长潜力。报告期内，公司直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现1.49/26.2/6.95/0.84亿元，同比分别+66.95%/-4.95%/+18.78%/+45.59%。公司全面推进大家居战略落地，直营渠道大家居实践验证增长潜力，经销渠道短期略有承压，24Q1末门店数量为8,568家，较23年末下降148家，预计未来伴随大家居模式的持续导入，有望实现长期成长。截至2023年年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。
    投资建议：公司为家居行业龙头企业，前瞻性、全方位布局打造强护城河，组织改革全面推进大家居战略，零售+整装大家居共同发展，渠道转型稳步落地，长期成长性显著，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益5.39/5.82/6.41元，对应PE为12X/11X/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，地产市场及终端需求不及预期的风险，大家居落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

稳健增长

五粮液(000858)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年报及2024一季报，其中，2023年公司实现营业收入832.7亿元，同比+12.6%；归母净利润302.1亿元，同比+13.2%。1Q24实现营业收入348.3亿元，同比+11.9%；归母净利润140.5亿元，同比+12.0%。
    全年收入稳健增长。公司2023年五粮液/其他酒分别实现收入628.0/136.4亿元，同比+13.5%/+11.6%，其中量同比分别+18.0%/27.6%，价同比分别-3.8%/-12.6%，增长主要由量贡献，其中系列酒动销增长强劲。公司在2月提高了普五出厂价，在公司控制发货进度、对经销商增加过程考核与激励等系列动作的支撑下，一季度动销良性，批价于3月小幅上涨，提价效应逐步显现，渠道利润优化。
    渠道开拓进展顺利。公司2023年经销/直销分别实现收入459.9/304.6亿元，同比+13.6%/12.5%。传统渠道方面，全年新增核心终端2.6万家；直营渠道方面，专卖店数量同比增长32家至1662家。新兴渠道标杆效应进一步凸显。五粮液/五粮浓香经销商分别+81/159家。2023年浓香公司加强对五粮春等核心品牌的终端市场建设，新品五粮液1218定位500元价格带，当前签约进展顺利，预计2024年将贡献新增量。
    盈利能力稳定。公司2023年毛利率75.8%，同比+0.4pct；管理费用率/销售费用率分别为4.0%/9.4%，同比-0.2/+0.1pct。其中单4Q23毛利率75.6%，同比+1.9%；管理费用率/销售费用率同比-0.2/+2.3pct。1Q24毛利率78.4%，与前年基本持平，管理费用/销售费用分别为3.1%/7.5%，同比-0.5/+0.8pct。整体看公司盈利能力稳定，2023年及2024一季度净利率分别为36.3%、40.3%，同比+0.2%、0.04%。
    分红比例提升：公司2023年分红181.27亿元，分红比例60%，较去年提升。按最新收盘价计算股息率在3.1%。
    投资建议：公司业绩增长稳健，普五提价推进顺利，分红率提升增加股票吸引力。根据最新业绩小幅调整盈利预测，预计2024-2025年EPS8.81/9.78元，新增2026年EPS预测10.87元，2024/4/30收盘价150.43元对应P/E分别为17/15/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：竞争加剧的风险，经济走弱使高端酒需求不及预期的风险。

2023年报及2024一季度业绩点评：全面增长势能持续

山西汾酒(600809)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入319.3亿元，同比+21.8%；归母净利润104.4亿元，同比+28.9%。2024年一季度实现收入153.4亿元，同比+20.9%；归母净利62.6亿元，同比+30.0%。
    青花系列+玻汾同步高增。2023年公司中高价/其他酒分别实现营业收入202.0/85.4亿元，同比+22.6%/20.1%。其中青花系列实现收入约146元（2022年收入破百亿），收入占比提升至46%。青花20、25等产品放量带动中高价位酒销量/吨价分别同比+11.3%/10.1%，毛利率+0.11pct。玻汾系列Q4略有控量，全年稳健增长。
    区域开拓进展迅速。分区域来看，2023年公司省内/省外分别实现营收120.8/196.6亿元，同比分别+23.7%/21.6%。经销商数量分别+52/251个。公司10亿元级市场持续增加，长江以南核心市场同比增长超30%。
    费用投放精准化，净利率水平提高。公司2023年毛利率75.3%，同比-0.1pct；管理费用率/销售费用率分别为3.8%/10.1%，同比-2.9/+0.9pct。单4Q23毛利率72.1%，同比+3.0pct，主要受益于青花系列放量带动的结构性优化；管理费用率/销售费用率分别为6.4%/13.3%，同比-3.6/+4.7pct。1Q24毛利率77.5%，同比+1.9pct，管理费用/销售费用分别为2.0%/7.5%，同比-0.1/-0.5pct。2023年及2024一季度净利率分别为32.7%、40.8%，同比+1.8%、+2.8%。2023年是公司费用改革元年，9月开始推行“汾享礼遇”模式对费用进行分级精准投放，拉动公司净利水平提高，盈利能力进一步提升。
    分红比例稳步提升。公司2023年分红53.3亿元，分红比例51%，较去年分红比例小幅提升。按最新收盘价计算股息率在1.6%。
    投资建议：根据最新业绩小幅上调盈利预测，预计2024/2025年EPS10.78/13.26元，新增2026年EPS预测15.99元。2024/4/30收盘价262.31元对应P/E分别为24/20/16倍。公司业绩增长确定性高，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场开拓不及预期的风险；竞争加剧的风险。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：基数切换致短期波动，看好创新及出海驱动成长

鱼跃医疗(002223)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入79.72亿元（+12.25%），归母净利润23.96亿元（+50.21%），扣非净利润18.36亿元（+46.79%），经营性现金流21.27亿元（-7.72%）。2023Q4实现营业收入13.09亿元（-34.08%），归母净利润2.05亿元（-55.36%），扣非净利润1.65亿元（-43.19%）。2024Q1实现营业收入22.31亿元（-17.44%），归母净利润6.59亿元（-7.58%），扣非净利润5.51亿元（-21.69%），经营性现金流6.76亿元（-17.14%）。
    核心业务经营稳健，基数切换致业绩波动。分业务来看，2023年：①呼吸治疗：实现营收33.71亿元（+50.55%），主要受到市场需求扩大带动，其中制氧机产品业务规模同比增长近60%，呼吸机类产品业务增速超30%，雾化产品增长超60%，凸显公司在面对市场变化时具备迅速响应能力；②糖尿病护理：实现营收7.26亿元（+37.12%），主要得益于院内外拓展持续深化，市场地位不断提升，公司14天免校准CGM产品注册证已顺利落地并成功推向市场；③感染控制：实现营收7.56亿元（-36.15%），主要受到同期特殊市场需求导致的高基数影响；④家用类电子检测及体外诊断：实现营收16.74亿元（+10.05%），其中电子血压计产品增长超20%；⑤急救：实现营收1.63亿元（+8.04%），自研AED产品M600获证后海内外业务持续拓展；⑥康复及临床器械：实现营收12.28亿元（-12.82%），主要是下半年销售规模有所缩减，主要产品轮椅车、针灸针等业务增长趋势良好。2024Q1公司收入及利润端均有所下滑，预计主要是2023年呼吸治疗板块基数较高影响。
    产品结构优化驱动毛利增厚，盈利能力有望持续提升。1）2023年：公司整体毛利率提升3.36pct至51.49%，一方面受到高毛利的业务占比提升带动，另一方面，预计销售规模的扩大在一定程度上摊薄了生产成本，2023年公司呼吸治疗业务毛利率56.12%（+2.75pct），家用类电子检测及体外诊断业务毛利率52.54%（+6.32pct），糖尿病护理业务毛利率62.68%（+1.83pct）。2023年公司净利率+3.64pct至29.81%（历史最高水平），销售费用率13.78%（-0.75pct），管理费用率5.16%（-0.76pct）；2）2024Q1：公司整体毛利率（49.94%，-2.71pct）略有下降，但净利率仍维持在29.63%（+3.46pct）的较高水平。
    研发创新夯实产品力与品牌力，期待海外业务驱动未来成长。2023年公司研发费用5.04亿元（+1.6%），占营收比例为6.33%（-0.66pct）。2024Q1公司研发费用1.24亿元（-7.98%），占营收比例为5.58%（+0.58pct）。近年公司持续葡萄糖检测系统CT3系列产品、第三代睡眠呼吸机、大流量制氧机、半自动体外除颤器等产品均实现重要技术突破，在海外欧盟、美国、泰国、巴西等国家/地区注册工作逐步落地。通过强化海外属地化团队建设，公司外销渠道持续拓展，海外区域多级分类营销系统不断完善。2023年公司海外地区实现收入7.27亿元（+2.45%），占比9.13%（-0.87pct），尽管目前海外业务体量及占比仍尚小，但随着呼吸机、CGM等核心产品在海外市场拓展愈发深入，未来有望为公司贡献更多业绩增量。
    投资建议：公司是家用医疗器械龙头，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，产品结构不断完善，国内外品牌优势持续增强。我们预计公司2024-2026年归母净利润为22.74/26.29/30.23亿元，同比-5.07%、+15.58%、+15.00%，EPS分别为2.27/2.62/3.02元，当前股价对应2024-2026年PE为16/14/12倍，维持“推荐”评级
    风险提示：研发及注册进展不及预期的风险、新产品推广不及预期的风险、海外市场拓展不及预期的风险。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：高端产品加速放量，海外业务高速增长

联影医疗(688271)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入114.11亿元（+23.52%），归母净利润19.74亿元（+19.21%），扣非净利润16.65亿元（+25.38%），经营性现金流1.33亿元（-80.59%）。2023Q4实现营业收入39.78亿元（+17.72%），归母净利润9.10亿元（+20.17%），扣非净利润8.36亿元（+37.55%）。2024Q1实现营业收入23.50亿元（+6.22%），归母净利润3.63亿元（+10.20%），扣非净利润3.00亿元（+8.52%），经营性现金流-6.57亿元。
    高端产品加速放量，国内市占率稳健前列。2023年公司医学影像诊断设备及放射治疗设备销售收入为99.27亿元（+21.10%），其中：①CT40.66亿元（+7.78%），销量1,799台（+1.70%），市场占有率（按2023年国内新增市场金额统计，下同）排名第二，其中40排以下、41-63排排名第一；②MR32.79亿元（+58.50%），销量556台（+30.82%），市场占有率排名第三，其中3.0T以上超高场中排名第一；③MI15.52亿元（+1.35%），销量130台（+30.00%），PET/CT和PET/MR市占率连续多年排名第一；④XR7.60亿元（+32.83%），销量1,303台（+17.18%），诊断XR产品市场占有率排名第一；⑤RT2.70亿元（+6.90%），销量31台（+24.00%），市场占有率排名第三。公司在高端影像及放射治疗领域产品种类齐全，与GE医疗、西门子、飞利浦医疗等国际厂商基本保持一致，截至2023年公司产品已入驻超1,000家三甲医院，全国前十医疗机构均为公司用户。2023年公司境内主营业务实现营业收入95.12亿元（+19.70%），中高端及超高端产品不断实现快速增长及重要突破。
    海外业务保持高速增长，全球覆盖率进一步提升。2023年公司在境外地区实现营业收入16.59亿元（+53.97%），占比14.70%（+2.96pct），其中高端设备增长迅猛。目前公司业务已覆盖亚洲、美洲、欧洲、大洋洲、非洲超65个国家/地区，在54个国家/地区累计获证超700张，45款产品获CE认证（其中16款通过MDR认证）并进入欧洲多国医疗及科研机构，44款产品通过51项FDA510（k）认证并获准在美销售（全线影像设备已覆盖美国超50%州级行政区）。此外，公司在亚太及新兴国家区域市场加速渗透，实现从超高端、中高端到经济型各影像产品的覆盖，如印度市场已实现累计装机超百台。未来随着新一代产品注册和导入的加速、全球化市场营销体系的不断完善，公司在国际市场的品牌影响力和竞争实力有望进一步提升，预计收入规模高速增长的态势将得以延续。
    前沿创新推动行业发展，盈利能力稳中有升。2023年公司研发投入占营收比例为16.81%（+0.94pct），不断夯实从整机系统到核心部件、关键元器件的沿产业链、创新链研发能力，已累计向市场推出近120款产品，产品性能国际领先。此外，公司不断深化产学研医结合，积极构建全球创新生态，深入解决更广泛的医学难题。2023年公司毛利率为48.48%（+0.11pct），预计主要受高端及超高端产品收入占比提升带动，销售费用率（15.51%，+1.14pct）及管理费用率（4.91%，+0.25pct）处于合理水平，略有提升预计主要由于公司相关人员数量增加及海外市场开拓力度进一步加强。2024Q1公司毛利率49.57%（-0.69pct），或为国内招投标节奏放缓对高端产品入院略有影响所致，净利率（15.40%，+0.69pct）有所增长，销售费用率（15.22%，+0.11pct）、管理费用率（5.16%，-0.09pct）及研发费用率（17.86%，-0.79pct）稳中有降。
    投资建议：联影医疗是国产医疗影像设备制造龙头，拥有丰富产品线和先进产品性能，有望充分受益医疗新基建及大型设备更新等政策，海外市场前景亦颇为广阔，公司长期发展动力丰沛。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为24.22/30.39/37.72亿元，同比增长22.67%/25.50%/24.10%，EPS分别为2.94/3.69/4.58元，当前股价对应2024-2026年PE为45/36/29倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外拓展不及预期的风险、政策不确定的风险、招投标活力恢复不及预期的风险。

2024年一季报点评：营收下降销售承压，经营业务稳步提升

万科A(000002)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度实现营收615.94亿元，同比下降10.05%；归母净利润-3.62亿元，上年同期为14.46亿元。
    一季度业绩承压：公司2024年一季度实现营收615.94亿元，同比下降10.05%，归母净利润-3.62亿元，上年同期为盈利14.46亿元。营收降低、业绩较大幅度下滑主要由于：1）结算规模下降，2024年Q1结算面积金额466.7亿元，同比下降13.8%；2）开发业务毛利率下降6.7pct至10.5%、整体毛利率下滑4.6pct至10.8%。截至2024年1季度末，公司合并报表范围内有2322.5万方的已售未竣工，对应合同金额3501.5亿元，有望支撑公司未来收入。
    销售回落拿地谨慎：销售方面，2024年Q1公司实现销售金额579.8亿元，同比下降42.8%；销售面积391.1万方，同比下降37.5%；对应销售均价14825元/平米，同比下降8.5%，受到行业整体压力的影响，公司一季度销售量价均承压。拿地方面，公司2024年一季度共新增3个项目，分别位于银川、昆明、贵阳，合计计容建面36.2万方，权益地价9.3亿元，对应总地价18.39亿元，计算得到权益比例为54.42%，其中贵阳地块权益比例100%。按照全口径计算，新增土储的楼面价5080元/平米，对应地货比为0.34。截至2024年一季度末，公司在手土储6522.2万方，是2023年销售面积的2.64倍，有望支持公司发展。
    积极实现资金回流：2024年Q1，公司回款效率保持100%以上。截至2024年一季度末，扣除预售账款后的负债率为64.9%、净负债率59.3%，严控杠杆水平。公司采取多种方式实现资金回流：2024年Q1已通过大宗资产交易回款42亿元、经营性业务通过REITs实现资产盘活如中金印力消费REIT募集资金净额32.6亿元。融资方面，公司2024年Q1新增融资的综合成本为3.33%，较2023年新增的境内融资成本3.61%低0.28pct。
    经营业务齐头并进：租赁住宅2024年Q1实现营收8.33亿元，同比增长7.3%，新拓展房源7121间，截至一季度末，租赁住宅业务共运营管理23.8万间长租公寓，累计开业17.95万间，出租率93.9%。物流仓储2024年Q1实现营收9.7亿元，同比增长1%，其中冷链收入4.3亿元，同比增长10.1%；截至2024年一季度末，物流仓储业务累计可租赁建面1020.2万方，其中高标库可租赁建面850.4万方，稳定期出租率83.9%。商业开发与运营业务2024年Q1实现营收23.8亿元，同比增长2.3%，其中印力管理的项目营收14.3亿元，同比增长4.8%。
    投资建议：2024年Q1公司结算规模和毛利率下滑影响收入和业绩水平，行业整体销售承压的背景下，公司销售回落拿地谨慎。公司已售未竣工和在手土储有望支持发展和收入。公司2024年一季度回款效率保持100%以上，并通过大宗、REITs等方式回款。考虑到毛利率承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润至116.22亿元、118.66亿元、122.34
    亿元的预测，对应EPS为0.97元/股、0.99元/股、1.03元/股，对应PE为7.61X、7.45X、7.23X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、经营业务不及预期的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

2024年一季报点评：毛利率影响业绩，拿地聚焦高能级

保利发展(600048)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度公司实现营业收入497.49亿元，同比增长24.51%；归母净利润22.24亿元，同比下降18.28%。
    毛利率下滑影响业绩：公司2024年一季度实现营收497.49亿元，同比增长24.51%；归母净利润实现22.24亿元，同比下降18.28%。业绩下降主要由于：1）受项目结转毛利率下降的影响，2024年Q1整体毛利率为18.64%，较去年同期下降3.23pct；2）权益比例下降，2024年少数股东损益占净利润的43.46%，较去年同期升高11.59pct。期间费用上，公司2024年Q1的销售费用率和管理费用率分别为2.30%、1.93%，分别较去年同期下降0.18pct、0.46pct，两费率均有所下降。
    销售下滑拿地聚焦高能级：销售方面，2024年Q1公司实现销售面积366.87万方，同比下降41.84%；销售金额629.84亿元，同比下降44.81%，全口径销售金额为全行业第一；对应销售均价17168元/平米，同比下降5.11%，行业销售整体承压下，公司的销售量价均有下跌。拿地方面，公司2024年Q1新增4个项目，分别位于天津（1个）、西安（2个）、太原（1个），均为高能级城市。新增土储计容建面59万方，总地价50.29亿元，楼面价8501元/平米，对应地售比为0.50。权益总地价为46.72亿元，对应的权益比例92.9%，其中除太原项目外，其他3个项目均为100%拿地，公司拿地维持高权益比例。2024年一季度，公司新开工面积283万方，竣工面积542万方，同比分别增长42.9%、5%，新开工和竣工均好于市场整体水平。截至2024年一季度末，公司共在建面积8150万方，待开发面积5758万方。
    现金维持充足：公司第一季度实现销售回笼576.51亿元，综合回笼率91.53%，截至2024年一季度末，货币资金余额1295.54亿元，现金维持充裕。公司近期成功发行2024年度第三期中票，融资规模25亿元，票面利率2.95%，融资成本维持低位，体现公司融资优势。
    投资建议：2024年Q1公司营收增长，受毛利率下滑和权益比例降低的影响，业绩有所下滑。行业整体承压的背景下，公司2024年一季度销售量价均下跌。拿地聚焦核心，新增项目均为核心城市。财务方面，一季度实现高综合回笼率。我们维持公司2024-2026年归母净利润126.23亿元、131.05亿元、134.29亿元的预测，对应EPS为1.05元/股、1.09元/股、1.12元/股，对应PE为8.45X、8.14X、7.94X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：24Q1利润增长超预期，盈利有望持续修复

华熙生物(688363)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入60.76亿元（-4.45%），归母净利润5.93亿元（-38.97%），扣非净利润4.9亿元（-42.44%），经营性现金流7.0亿元（+10.15%）。2023Q4实现营业收入18.54亿元（-9.04%），归母净利润0.78亿元（-73.37%），扣非净利润0.58亿元（-77.07%）。2024Q1实现营业收入13.61亿元（+4.24%），归母净利润2.43亿元（+21.39%），扣非净利润2.31亿元（+53.30%），经营性现金流0.35亿元。
    盈利能力趋于修复，Q1利润端超预期。1）2023年：公司收入及利润端均有所下滑，预计主要是受到业务主动调整及终端市场竞争激烈影响，全年毛利率73.32%（-3.67pct），销售费用率46.78%（-1.17pct）/管理费用率8.10%（+1.92pct）/研发费用率7.35%（+1.24pct）；2）2024Q1：利润端恢复较高增长，整体盈利能力显著改善，毛利率有所提升（75.73%，+1.95pct），预计主要受益于高毛利的医疗终端及原料业务占比提升，从费用端来看，公司费用管控成效显著，销售费用率大幅下降（36.04%，-10.35pct）。我们认为，随着控费增效策略不断推进，公司期间费用水平有望进一步降低，进而带动整体盈利能力持续修复。
    原料：国内外业务稳定增长，医药级原料渗透加速。2023年实现收入11.29亿元（+15.22%），占公司主营业务收入18.59%（+3.18pct），毛利率64.71%（-6.83pct），其中出口原料销售收入5.17亿元（+21.47%），占比45.81%。非透明质酸原料销售种类和收入均实现较快增长，透明质酸原料中毛利较高且稳定的医药级透明质酸原料实现销售收入4.01亿元（+18.96%），主要受益于国际化战略本土运营的稳步推进，欧洲和东南亚市场均实现高速增长。
    医疗终端：医美控费提质效果显现，集采推动相关产品渗透率提升。2023
    年实现营业收入10.90亿元（+58.95%），占主营业务收入17.95%（+7.16pct），毛利率82.10%（+1.24pct），其中皮肤科医疗产品实现收入7.47亿元（+60.29%），差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超200%，润致填充剂收入同比增长超250%。基于团队运营能力和效率的提升，公司医美板块费用率进一步下降，国内新增覆盖超3,500家机构，国际市场已销往欧洲、俄语区、中东区、美洲等15个国家/地区。此外，随着系列带量采购的落地执行，公司骨科注射液产品“海力达”实现收入2.05亿元（+35.34%），在全国覆盖超8,000家医院，其他产品共实现收入1.38亿元（+102.49%）。
    功能性护肤品：业绩阶段性承压，静待调整后企稳修复。2023年收入37.57亿元（-18.45%），占主营业务收入61.84%（-10.61pct），板块收入及占比下滑主要是公司对旗下各大品牌进行阶段性调整，力求致力于优化以大单品为核心的品类体系、深化品牌价值。2023年公司大单品产品策略及渠道结构优化颇具成效，润百颜大单品系列屏障修护系列占比已超润百颜整体销售收入40%，肌活、米蓓尔自营渠道占比已超过各自品牌整体销售收入50%。随着运营管理效率提升、销售渠道优化、降本增效力度增强，未来功能性护肤品业务板块有望逐步恢复高速增长，并带动公司整体费用水平下降。
    投资建议：公司是全球领先的生物活性材料科技企业，深耕合成生物学技术，开拓全产业链布局，“原料+功能护肤+医疗终端+功能性食品”四轮驱动，品牌矩阵丰富，长期成长性良好。考虑到终端消费复苏不及预期，以及公司主动放缓功能性护肤品业务增长节奏，我们下调公司2024-2026年归母净利润至8.07/10.25/12.86亿元，同比增长36.22%/27.02%/25.47%，EPS为1.68/2.13/2.67元，当前股价对应PE为37/29/23倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：渠道成本增加的风险、研发进展不及预期的风险、新品营销效果不达预期的风险、市场竞争加剧的风险。

2023年报与2024年一季报点评：主业盈利改善，红利价值凸显

伊利股份(600887)
    核心观点：
    事件：4月29日，公司发布公告，23年营收1261.8亿元（同比+2.4%，下同），归母净利润104.3亿元（+10.6%），扣非归母净利润100.3亿元（+16.8%）；24Q1，营收325.8亿元（-2.6%），归母净利润59.2亿元（+63.8%），扣非归母净利润37.3亿元（+8.0%）。2023年合计分红占归母净利润约80%，股息率约4.2%。公司拟回购10亿元~20亿元公司股票，回购价格上限41.88元/股，预计回购股份占总股本0.38%~0.75%。
    23年营收平稳收官，24Q1复苏节奏偏慢。23年：需求复苏节奏偏慢导致行业整体承压，公司体量较大但仍实现正增长，主要得益于1）婴粉新国标推行产生马太效应，公司市占率提升；2）金典产品升级与新品上市进展顺利；3）各品类相应进驻新渠道实现增长。分产品，23年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品收入855.4/276.0/106.9亿元，同比+0.7%/5.1%/11.7%，核心品类领跑行业。分区域，23年华北/华南/华中/华东/其他收入分别同比+2.2%/+5.7%/+8.1%/-8.2%/+5.2%，华东承压明显。分渠道，23年经销/直营收入1207.5/37.1亿元，同比+2.8%/1.5%，经销商19497家，同比减少2.1%。24Q1：总收入同比略有下降，主要受液体乳（同比-6.8%）拖累，原因为同期高基数+礼赠场景品类替代+需求景气度恢复有限，且公司为引领行业走出周期困境、长期健康发展，主动调整销售节奏；奶粉业务同比-0.2%，增速优于行业；冷饮业务同比+14.2%，环比提速，贡献主要增量。24Q1末经销商18431家，环比-5.5%。
    原奶成本红利延续，盈利能力持续改善。23全年：归母净利率为8.3%，同比+0.6pcts，扣非归母净利率同比+1.0pcts。全年具体拆分，毛利率同比+0.3pcts，主要得益于原奶成本下降，销售费用率同比-0.7pcts，主因公司精准规划广告营销费用，数字化能力提升与规模效应释放，对应毛销差同比+1.0pcts。24Q1：归母净利率为18.2%，同比+7.4pct，剔除出售煤矿处置收益等因素后，扣非归母净利率同比+1.5pcts。拆分来看，毛利率同比+2.0pcts，原奶成本红利延续，销售费用率同比+1.4pcts，主要系阶段性促销费用投放；毛销差同比改善0.6pcts，主动管控下展现有序竞争。
    对外调整+对内提效，24年展现良性增长动能。展望24年，公司主动梳理液体乳渠道，库存去化初见成效，预计24H2发货端企稳。利润端，原奶与包材成本红利将在24Q2延续，预计全年奶价仍有下行空间，同时公司广宣费用投放相对稳健，利润中枢或稳中有进。中长期来看，公司收入体量具有高稳定性与一定动能，存量赛道竞争力突出，渗透率稳步提高；增量市场受益于预先布局与品牌优势，成人营养品、冷饮等业务契合消费趋势，伴随渠道立体化建设，有望实现行业增长与份额提升双击。利润端，锚定25年净利率目标，数字化赋能+精益管控+品类结构升级长期提振利率上行；公司有望再次穿越周期，向全球领先乳企站位迈进。
    投资建议：引入2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润同比+24.8%/-3.1%/+4.0%，PE为14/14/14X。考虑到公司作为乳品头部企业具备较强竞争力，长期盈利改善趋势明显，短期回购彰显信心，高分红率带来长期配置价值，维持“推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，需求下滑的风险，食品安全风险。

1Q24业绩超预期，光模块优质企业全年业绩高增可期

新易盛(300502)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收30.98亿元，同降6.43%，实现归母净利润6.88亿元，同降23.82%；1Q24实现营收11.13亿元，同增85.41%，实现归母净利润3.25亿元，同增200.96%。
    盈利能力4Q23开始快速提升，1Q24业绩超预期：业绩方面，公司2023年实现毛利率30.99%，同降5.67pcts，实现净利率22.22%，同降5.07pcts。分季度方面，虽然公司2023年全年相关业绩数据有所降低，但受400G及800G高毛利产品推动，公司2023年四季度营业收入、归母净利润、销售利润率均呈现较高的提升态势，且该态势延续至1Q24。我们认为该趋势要因为人工智能催生的需求端提升于2023Q4开始放量，公司业绩侧面验证行业高景气度，我们预计随着800G高毛利产品导入过程持续加速，公司作为行业领先企业，业绩端有望在AI快速发展迭代的过程中，利润率保持相对高位，延续2023年四季度开始的良好增长态势。
    人工智能带动行业高速发展，公司研发实力强有望实现营收高增：随着ChatGPT、文心一言、通义千问等为代表的GPT类应用的发布，AI大模型的训练和推理应用需要海量并行数据计算，对AI数据中心的网络带宽提出更大的需求，AI数据中心的发展会加速高速光模块的发展和应用，相辅相成相互促进。根据Dell'Oro数据，到2027年，20%的以太网数据中心交换机端口将用于连接支持人工智能任务的加速服务器。新的生成式人工智能应用的兴起将有助于推动数据中心交换机市场取得更多增长，预计未来五年该市场的累计销售额将超过1000亿美元。我国在《第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》及2021年国务院《政府工作报告》中，明确提出“系统布局新型基础设施，加快第五代移动通信、工业互联网、大数据中心等建设”，5G作为一项全球性的通信技术标准，已成为国民经济转型升级的重要推动力，在网络强国、制造强国、信息化发展战略等规划中均对5G的发展做出明确的部署，5G已成为国家战略制高点，预计需求端受以AI为代表的数通侧拉动以及400G骨干网建设的电信侧推动，公司有望实现业绩高增。
    投资建议：我们认为随着AI的发展对于需求端的提振，公司作为行业领先，在行业高成长性已现的基础上，有望持续受益。我们预测公司2024/2025/2026年将实现营收56.83/81.96/114.53亿元，同增83.47%/44.21%/39.75%；EPS分别为1.99/2.83/3.76元，对应2024/2025/2026年PE分别为43.77/30.84/23.22倍，考虑公司的数通业务领先地位以及技术核心竞争力，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：AI发展不及预期的风险，新产品导入不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：核心业务稳健增长，期待医美开辟第二曲线

伟思医疗(688580)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。公司2023年全年实现营业收入4.62亿元（+43.72%），归母净利润1.36亿元（+45.22%），扣非净利润1.22亿元（+58.93%），经营性现金流1.34亿元（+55.74%）；2024Q1实现营业收入0.88亿元（-8.24%），归母净利润0.22亿元（-27.69%），扣非净利润0.19亿元（-27.42%），经营性现金流0.09亿元。
    传统核心业务保持稳定增速，新业务逐步贡献业绩增量。公司正逐渐以传统业务为基本盘，不断向激光/医美等领域拓展，持续向高端化转型。分业务来看，2023年：①磁刺激类：实现营收2.00亿元（+46.59%），毛利率76.86%（-1.50pct），销量1,633台（+38.04%），目前产品包括经颅磁刺激仪MagNeuro，盆底磁刺激仪MagBelle，塑形磁刺激仪MagGraver等；②电刺激类：实现营收0.63亿元（+6.80%），毛利率69.57%（-0.67pct），销量2,132台（+21.97%），目前产品包括SA980X生物刺激反馈仪等；③电生理类：实现营收0.65亿元（+30.67%），毛利率72.81%（+1.02pct），销量561台（+16.63%），目前产品包括FreeMind团体生物反馈仪等；④激光射频类：实现营收0.37亿元（+476.50%），目前产品包括YAG激光治疗仪Curestar、3A射频机器人Rflntima等。⑤耗材及配件类：实现营业收入0.76亿元（+30.68%）。2024Q1公司收入及利润端均有所下滑，预计主要受行业环境变化使得招投标活动推迟影响。
    结构调整等短期因素致毛利率波动，未来盈利能力有望持续抬升。2023年公司整体毛利率略有下滑（71.76%，-0.71pct），预计主要受到产品销售结构调整及行业竞争环境变化的影响，销售费用率为26.75%（-1.71pct），管理费用率为10.27%（-1.59%），随着新业务领域产品培育成熟、销售布局趋于完善，公司期间费用率有望持续下行，进而提升整体盈利能力。2024Q1公司毛利率为70.18%（-1.21pct），预计仍受短期因素影响；期间费用率显著提升，预计主要受到股份支付相关费用影响，销售费用率25.34%（-1.71pct），管理费用率22.22%（+4.40pct），研发费用率12.72%（+5.31pct）。未来随着收入结构不断优化、经营效率持续改善，公司整体盈利能力有望企稳并逐步提升。
    坚持加码科研创新，保障产品迭代及上新。公司2023年研发投入7,843万元（+27.86%），占营业收入比例为16.97%（-2.10pct）；2024Q1研发投入18.85亿元（+60.56%）。目前公司磁刺激、电刺激、电生理几大单品均完成更新换代。同时，公司各新业务领域研发进展较为顺利：①医美：塑形磁产品项目2023年3月获FDA认证，并于2023年11月获国内医疗注册证；②激光：高频电灼仪产品2023年2月获证，并于2023年7月上市。③机器人：伴随上肢运动康复训练系统2023年1月取得相关医疗器械注册证，康复机器人第一代产品已全部完成取证流程，初步形成覆盖人体上下肢的全周期康复评估和训练的运动康复机器人产品矩阵。
    投资建议：公司深耕康复赛道，围绕电刺激、磁刺激等领域持续完善产品版图，重点布局医美能量源器械有望开辟第二成长曲线。我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.59/1.93/2.34亿元，同比增长16.90%/20.97%/21.48%，EPS分别为2.32/2.81/3.41元，当前股价对应2024-2026年PE为20/16/13倍，首次给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：新产品研发及上市进展不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、下游需求恢复不及预期的风险、政策不确定的风险。

2024年一季报业绩点评：24Q1顺利开门红，主业盈利显著改善

洽洽食品(002557)
    核心观点：
    事件：4月29日，公司发布公告，24Q1收入18.2亿元，同比+36.4%，归母净利润2.4亿元，同比+35.1%；扣非归母净利润2.2亿元，同比+55.8%。
    年货节动销旺盛+春节跨期因素，24Q1收入实现高增。24Q1收入增速同比/环比均有提速：主要系1）瓜子与坚果消费符合年节消费习惯，聚会与礼赠场景带动旺季动销，县乡下沉利于瓜子拓展，每日坚果屋顶盒和坚果礼盒的渠道渗透率提升，年节版桶装葵珍在山姆会员店亦实现较快增长。2）24年春节跨期，部分需求后置至24Q1释放，合并23Q4收入实际同比+8.2%。渠道端，公司加大零食量贩系统等新型渠道布局，24Q1销售额环比显著提升，未来拟实现更多产品入驻提升渠道占比。销售回款同比+27%，终端实现旺销。
    原料价格回落与产品结构优化，24Q1扣非归母净利率提升。24Q1归母净利率为13.2%，同比-0.1pcts，扣非归母净利率同比+1.5pcts。具体拆分来看，毛利率：24Q1为30.4%，同比+1.9pcts，主要得益于1）葵花子采购价格较同期回落，2）礼盒装产品收入占比增加，产品结构优化。费用率：24Q1销售费用率为12.3%，同比+1.7pcts，主要系年货节期间公司加大营销投入促进销售；24Q1管理费用率为3.7%，同比-1.5pcts，主要归因于规模效应摊薄固定费用。
    收入端稳健增长叠加成本改善，24年盈利能力修复趋势明朗。短期看，预计前期布局的折扣渠道有望稳步起量，叠加24Q2葵花子采购价格延续同比回落趋势，低基数下营收端与利润端均有望实现较快增长。长期看，公司积极推动渠道精耕，县级市场下沉、线上电商与餐饮渠道多元发展，各品类有望在不同渠道场景提升渗透率，带来收入增量；供应链升级赋能柔性供应，规模效应逐步释放，盈利能力步入修复通道。
    投资建议：引入2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为10.5/12.4/13.8亿元，同比+31.2%/17.7%/11.6%，EPS为2.1/2.4/2.7元，对应PE为17/14/13X。当前PE（TTM）处于上市以来15%分位水平，安全边际凸显。考虑到公司为瓜子行业头部企业，竞争优势明显，在手现金充裕，23年分红率62.55%，位于食饮行业中游靠前水平且具备提升条件，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险，渠道拓展不及预期的风险，食品安全风险。

“双硅”价差回落拖累业绩，静待行业景气修复

合盛硅业(603260)
    核心观点：
    事件公司发布2023年度报告和2024年一季报，2023年公司实现营业收入265.84亿元，同比增长12.37%；归母净利润26.23亿元，同比下降49.05%。2024年一季度实现营业收入54.16亿元，同比下降5.46%；归母净利润5.28亿元，同比下降47.36%。
    工业硅、有机硅价差同比回落拖累2023年及24Q1业绩2023年随着公司工业硅、有机硅新增产能达产，公司工业硅、有机硅销量保持良好增长。2023年公司实现工业硅销量101.71万吨，同比增长74.22%；110生胶、107胶、混炼胶、环体硅氧烷、气象法白炭黑合计销量85.50万吨，同比增长45.92%；工业硅、有机硅毛利率分别为29.48%、9.37%，同比分别下降6.79、23.33个百分点。尽管2023年公司工业硅、有机硅销量同比增长，但行业供应增多导致竞争加剧，工业硅、有机硅价差回落拖累全年业绩表现。24Q1公司实现工业硅销量16.96万吨，同比下降6.19%；110生胶、107胶、混炼胶、环体硅氧烷、气象法白炭黑合计销量20.59万吨，同比增长28.40%。24Q1工业硅、有机硅价差同比回落仍是拖累业绩的主因。
    双硅市占率持续提升，静待行业景气筑底回升公司依托“煤－电－硅”产业链协同发展的优势，持续提升工业硅、有机硅产能及市场占有率。截至2023年年底，公司工业硅、有机硅设计产能分别为122、173万吨/年，行业龙头地位突出。此外，云南合盛80万吨/年工业硅生产及配套60万吨型煤加工生产项目（一期）预计2024年四季度投产，将持续巩固龙头地位。行业层面，2023年国内工业硅产量370万吨，同比增长13.8%；有机硅产量180万吨，保持增长状态；供应压力增大导致工业硅、有机硅价格和价差出现较大幅度回落。目前，工业硅价差处于历史中等偏低水平运行、有机硅价差基本处于历史底部区域。我们认为，受益于光伏行业快速发展，下游多晶硅对工业硅需求有望提升，或提振工业硅价格；此外，随着国家稳增长政策逐步发力，终端需求逐步回暖，有机硅景气度有望筑底企稳。
    纵向延伸布局光伏产业链，硅基新材料研发迎突破1）光伏方面，公司全资子公司新疆中部合盛硅业有限公司投资了20万吨/年高纯多晶硅项目、20GW/年光伏组件项目、150万吨/年新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等，首期实现全线贯通，打造“多晶硅－单晶切片－电池组件&光伏玻璃－光伏发电”一体化产业园区。此外，公司全资子公司新疆东部合盛硅业有限公司20万吨/年高纯晶硅项目有序推进中。2）硅基新材料方面，公司控股子公司宁波合盛新材料有限公司成功研发碳化硅半导体材料，碳化硅产品良率处于国内企业领先水平。6英寸衬底和外延片已得到国内多家下游器件客户的验证，并顺利开发了日韩、欧美客户；8英寸衬底实现了样品的产出。随着上述项目的逐步投产，公司在深化产业链一体化布局的同时，有望迎来新的利润增长点。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为337.23、420.73、474.88亿元；归母净利润分别为27.15、32.85、37.56亿元，同比分别增长3.51%、20.99%、14.34%；EPS分别为2.30、2.78、3.18元，对应PE分别为21.66、17.90、15.65倍，维持“推荐”评级
    风险提示原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

业绩稳健高增，非息收入改善

常熟银行(601128)
    核心观点：
    营收净利增速持续亮眼，盈利水平稳步提升：2023年和2024Q1，公司营业收入同比增长12.05%和12.01%；归母净利润同比分别增长19.6%和19.8%，年化ROE分别为13.69%和14.74%，同比分别提升0.63和0.91个百分点。公司的业绩延续高增，盈利水平稳步提升，投资收益贡献增加，利息净收入和中收维持正增长，对基本面亦形成支撑。
    资产端稳健增长，净息差收窄但维持同业领先水平：2023年和2024Q1，公司利息净收入同比增长11.69%和5.62%，增速有所放缓，主要受到息差下行影响。2023年2024Q1，公司NIM为2.86%和2.83%，同比下降16BP和19BP，依旧保持同业领先水平。资产端，贷款保持稳健增长。截至2023年末，公司的贷款总额为2224.39亿元，较2022年增长15%，2024Q1增速为5.76%，与2023年同期基本持平。其中，个人经营性贷款依旧是信贷主要投向。2023年增速为21.12%，占总贷款比重40.4%且200万元以下贷款占比超过了80%，持续做小做散做下沉给公司贷款端带来较强的议价能力。2023年，公司资产端收益率和贷款收益率高达5%和5.81%。负债端，存款延续高增，定期化程度提升，成本刚性仍存。截至2023年末，公司存款总额2479.39亿元，较2022年增长16.16%，2024Q1增速为14.35%。其中，储蓄定期存款增速为30.09%和16.69%且多以三年期以上存款为主，导致负债端成本下行幅度有限。2023年，公司计息负债成本率为2.30%，较2022年持平。
    非息业务收入一季度改善明显，中收回暖、投资收益贡献增加：2023
    年和2024Q1，公司非息收入同比分别增长14.34%和70.9%。其中，中间业务收入同比-82.84%和635.41%，一季度显著回暖，主要得益于代理业务手续费收入增加。以投资收益为核心的其他非息收入表现向好。2023年和2024Q1，公司其他非息收入同比增长32.44%和67%，投资收益同比变化-2.1%和276.76%。
    资产质量优异，风险抵补能力增强：截至2023年末和2024年3月末，公司的不良贷款率为0.75%和0.76%，维持同业较低水平。与此同时，公司的拨备覆盖率为537.88%和539.18%，实现稳步提升，风险抵补能力进一步夯实。
    投资建议：公司坚持支农支小市场定位，小微金融护城河稳固。信贷业务下沉需求空间广阔，个人经营性贷款优势突出，NIM领先。资产质量优异，拨备覆盖率优于同业，风险抵补能力强劲。公司通过ipc+信贷工厂结合的形式开展小微业务，有效管控不良风险，助力信贷扩张，同时借助异地分支机构和村镇银行等形式拓展业务空间，未来业绩增长空间可期。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2024-2026年BVPS10.19元/11.62元/13.31元，对应当前股价PB0.74X/0.65X/0.56X。
    风险提示：宏观经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险；贷款利率持续下行导致净息差承压的风险。

提效育能促进利润率向好，内外贸转型变革实现成长

顾家家居(603816)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收192.12亿元，同比+6.67%；归母净利润20.06亿元，同比+10.7%；扣非净利润17.81亿元，同比+15.34%；基本每股收益2.44元。23Q4，公司实现营收50.76亿元，同比+19.49%；归母净利润5.05亿元，同比+23.46%；扣非净利润4.16亿元，同比+58.29%。24Q1，公司实现营收43.5亿元，同比+10.04%；归母净利润4.2亿元，同比+5.02%；扣非净利润3.76亿元，同比+10.29%。
    越南产能快速释放贡献积极作用，公司整体盈利能力持续向好。
    毛利率：2023年，公司综合毛利率为32.83%，同比+2pct。23Q4，单季毛利率为34.18%，同比-1.48pct，环比+0.42pct。24Q1，公司综合毛利率为33.08%，同比+0.95pct，环比-1.1pct。公司越南产能持续释放，供应链逐步完善，提效降本实现大幅强化，23年越南利润倍增，带动外销毛利率同比+4.68pct，预计未来仍将持续贡献。
    费用率：2023年，公司期间费用率为20.68%，同比+1.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.52%/1.79%/1.38%/-0.01%，同比分别变动+1.13pct/-0.22pct/-0.29pct/+0.68pct。24Q1，公司期间费用率为21.96%，同比+0.5pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.41%/3.32%/1.42%/-0.19%，同比分别变动+0.52pct/+1.46pct/-0.16pct/-1.33pct。
    扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为9.27%，同比+0.7pct。23Q4，公司扣非净利率为8.2%，同比+2.01pct，环比-1.83pct。24Q1，公司扣非净利率为8.63%，同比+0.02pct，环比+0.43pct。
    内销结构性+运营型增长双轮驱动，外销提效实现稳增。内销方面，2023年公司实现109.35亿元，同比+6.13%。公司优化传统渠道结构，加速融合大店布局，积极进驻购物中心等新渠道，并全面推进整装渠道合作。截至2023年末，公司拥有6,946家门店，同比+203家。外销方面，2023年公司实现75.15亿元，同比+6.84%。公司聚焦北美、英国、澳新、西欧、日本核心战略市场，持续深化大客户合作，并积极开拓新客户。同时，公司首次在印度打造两家KUKAHOME标杆大店，未来将持续探索自有品牌出海模式。
    高潜品类维持快速成长，多空间持续发力。2023年，公司沙发/床类产品/集成产品/定制家具分别实现93.5/41.04/30.28/8.8亿元，同比分别+4.21%/+15.36%/+0.39%/+15.57%，预计沙发中功能沙发实现快速增长。客厅空间方面，公司将多维度打造一体化全屋空间产品、软定融合套餐等，持续提升客单值及增加场景化呈现。卧室空间方面，公司重新定义“整体卧室”全新店态，作为主要增量渠道进行突破，贯彻“高端引领、深耕细分、拓宽边界”策略。定制方面，公司推行“以价换量”策略，聚焦一体化整家套餐，重点提升橱衣连带、门墙连带、五金占比、中高端门板占比及融合套餐的占比，提升客单值。
    投资建议：公司为软体家居龙头，具备全方位竞争优势，大家居战略路径清晰，持续推进品牌、产品及渠道建设，内外销协同持续扩张，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益2.82/3.2/3.59元，对应PE为12X/10X/9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨的风险，渠道拓展不及预期的风险，地产市场及家居消费不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

公司2023年报暨2024一季报点评：业绩修复趋势显著，营销垂类大模型已部署

分众传媒(002027)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度报告和2024年一季报：2023年公司实现营业收入119.04亿元，同比增长26.30%；归属于上市公司股东的净利润48.27亿元，同比增长73.02%；扣非归母净利润43.74亿元，同比增长82.68%，公司23年利润分配预案为拟现金分红0.33元/股。2024年第一季度公司实现营业收入27.30亿元，同比增长6.02%；归母净利润10.40亿元，同比增长10.50%；扣非归母净利润9.45亿元，同比增长18.17%。
    业绩同比高增，修复趋势显著：公司2023年度营收、利润均同比均显著增长，主要是因为：1）广告投放业务的回暖，公司应收水平持续改善，分季度看除一季度外，公司2023Q2-Q4营收均同比显著增长；2）公司固定成本（媒体租赁成本等）占营业成本比例高，带动利润同比增长更显著，2023年公司毛利率为65.5%，同比增长5.77pct；3）公司2023年管理费用率为3.72%，同比下降2.74pct，降本增效效果显著。
    积极拥抱AI技术，发挥数字化、智能化营销能力优势：公司积极把握当前AI技术所带来的机遇，尝试和探索新兴技术的广泛应用。目前，公司营销垂类大模型已完成部署，正持续微调和迭代。通过对历史广告数据的深度挖掘，该模型精心构造独有的高质量数据集和合理的人工标注反馈数据，并能够在实际场景中持续迭代和优化，持续提升其能力。公司持续提升数字化、智能化营销能力，目前已实现云端在线推送，并将绝大部分屏幕物联网化，实现了远程在线监控屏幕的播放状态。
    投资建议：我们认为，公司业绩增长的基本盘较为稳定，同时AI垂类大模型的应用等有望助力公司提升经营效率，实现降本增效。我们预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达52.45/60.94/69.01亿元，同比增长8.67%/16.19%/13.23%，对应PE分别为19x/17x/15x，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、广告市场需求不确定的风险。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：业绩符合预期，进一步向全球龙头迈进

迈瑞医疗(300760)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入349.32亿元（+15.04%），归母净利润115.82亿元（+20.56%），扣非净利润114.34亿元（+20.04%），经营性现金流110.62亿元（-8.89%）。2023Q4实现营业收入76.28亿元（+7.90%），归母净利润17.48万元（+16.15%），扣非净利润17.48亿元（+14.88%）。2024Q1实现营业收入93.73亿元（+12.06%），归母净利润31.60亿元（+22.90%），扣非净利润30.37亿元（+20.08%），经营性现金流28.65亿元（+114.85%）。
    生命信息与支持：已步入全球引领行列，短期供需波动不改稳健成长。2023
    年实现营业收入152.52亿元（+13.81%），其中微创外科增长超30%，硬镜系统国内市占率升至第三。1）国内：2023H1一度受以ICU病房扩容为主导的医疗新基建活动拉动，但医疗行业整顿展开以来，国内下半年招投标采购活动推迟，叠加Q4医疗专项债发行暂缓致医疗新基建项目推进节奏放慢，公司国内生命信息与支持业务增长有所放缓；2）海外：除2023Q1产能倾斜国内以外，2023Q2起国际市场产能供应恢复，且随着海外采购需求复苏，公司下半年生命信息与支持业务海外收入增长超20%。我们认为，公司生命信息与支持业务未来有望继续保持平稳快速增长，主要基于：①行业整顿推迟的设备采购需求仍有待持续释放；②据公司公告，国内新基建商机仍超200亿元，未来两年预计继续积极贡献业务增长；③公司产品竞争力已达全球一流水平，高端客户群加速渗透，海外市场占有率仍有巨大提升空间。
    体外诊断：国内外装机进展顺利，中大型客群加速突破。2023年实现营业收入124.21亿元（+21.12%）。1）国内：受益于3月以来国内常规诊疗量的迅速恢复，血球、生化、发光仪器及流水线装机顺利，国内预计全年实现较高速增长，其中血球BC-7500装机超2,000台（该系列2023年贡献收入超10亿元）、化学发光新增装机超2,000台（高速机占比近6成），化学发光在国内份额位列第四。2）海外：以并购和自建方式加快本地平台化能力建设进度，中大样本量客户渗透速度持续加快，2023年全年成功突破超100家第三方连锁实验室，并成为拉美第一大实验室DASA独家血球供应商。我们预计体外诊断业务高速增长有望延续，主要基于：①高研发投入推动重磅仪器、试剂新品上市，持续拓宽业务边界；②公司在IVD领域技术与进口品牌差距持续缩小并有望快速追平、甚至超越，产品竞争力与日俱增；③“迈瑞智检”为医学实验室提供物联升维IT智慧管理方案，综合竞争优势进一步增强。
    医学影像：市场份额进一步提升，高端产品快速渗透。2023年实现营业收入70.34亿元（+8.82%），其中超高端型号增长超20%。1）国内：医疗行业整顿致下半年增长放缓，但公司凭借强产品竞争力及高合规体系，跃升为国内超声市场行业第一厂商；2）海外：尽管中低端超声采购需求低迷，但由于公司海外高端市场投入力度加大，实现超高端型号增长25%以上的亮眼表现，超声业务跻身全球第三地位。我们认为，未来公司医学影像业务增长驱动力主要在于：①国产替代背景下公司作为头部厂商，市场份额有望进一步提升；②超高端产品的相继推出，助力公司实现高端客群加速突破；③持续完善个性化需求定制数智化整体解决方案，提升全球客群渗透率和品牌粘性。
    2024Q1：海外业绩增速较为亮眼，国内业务有望逐季改善。1）国内：由于同期高基数、招投标活力尚未完全恢复，公司整体业务实现个位数增长，预计随着基数变化及推迟需求释放，国内业务有望呈现逐季改善态势；2）海外：2024Q1整体增长近30%，其中发展中国家增长超30%，三大产线均实现快速增长，受益于高端客户群突破和市场份额提升，全年海外增长趋势有望延续。
    外延并购强化迈瑞战略版图，助力公司进一步向全球龙头迈进。2024年4月29日，公司发布《关于取得深圳惠泰医疗器械股份有限公司控制权的公告》，正式宣布通过深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有惠泰医疗1,645.56万股股份（占总股本24.61%），持有表决权比例24.61%，取得惠泰医疗控制权。复盘迈瑞历次并购经历（海肽、DiaSys等），我们认为其并购思路切合自身战略发展方向，并与全球行业龙头发展经验存一定共性。心血管器械是医疗器械中关键赛道，多家海外头部厂商均在此领域重点布局，且该业务通常贡献较高业绩收入。公司此次通过并购惠泰实现心血管领域的高调切入，或将在很大程度上助力公司进一步向全球医疗器械行业头部地位发起冲击。
    投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的主要动力。考虑到公司已实现惠泰医疗并表，我们维持公司2024年20%以上增长的收入预测，对应2024-2026年归母净利润分别为140.20/169.59/204.42亿元，同比增长21.04%/20.96%/20.54%，EPS分别为11.56/13.99/16.86元，当前股价对应2024-2026年PE为26/22/18倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

经营改善趋势明确，历史包袱优化后利润释放空间可观

三特索道(002159)
    核心观点：
    事件：2023年公司实现营收7.2亿元/同比+181%，归母净利1.3亿元/同比+266%，扣非归母净利1.4亿元/同比+182%。2024年一季度，公司实现营收1.4亿/同比-11%，实现归母净利0.3亿/同比+18%，扣非净利0.3亿/同比-22%。
    优质项目业绩持续释放，2023年多个盈利项目表现创历史新高
    2023年是公司经营回归正轨的首年，旗下景区全年合计接待887万游客，较2019同期+36%，创历史新高。盈利景区项目归母净利润较2019年增长25%，亏损项目则收窄6%。其中，核心景区梵净山贡献突出，游客量/营收/净利润较19同期+21%/-18%/+27%；海南猴岛游客营收、净利创历史新高，较19同期分别+40%/+23%/+16%；庐山三叠泉项目游客量、营收、净利较19同期+21%/+29%/37%；珠海索道项目改造升级后营收、净利较19年同期+438%/+1255%。
    剔除一次性减值影响，2023年盈利能力较2019年大幅改善
    受益于成本费用刚性，伴随客流快速增长，公司2023年毛利率为62.6%，较2019年同期+5.4pct；销售/管理费用率各为4.2%/18.5%，较2019同期-1.7pct/-2.0pct。财务费用同比减少1000万远，主要受益于公司加速优化资产负债结构。受益于以上因素，2023年公司净利率较2019年提升14.1pct至19.6%。若进一步剔除武夷山公司长期股权投资计提减值、崇阳项目计提减值影响，我们估算公司2023年归母净利约1.6亿元，净利率约22%，较2019年+16pct。
    1Q24各景区仍有亮点，惟核心景区梵净山客流受天气影响下滑
    1Q24公司华山索道/猴岛/珠海景山索道/庐山景区均在高基数上实现较快增长，客流各同比+32%/+18%/+45%/+26%。但核心景区梵净山因2-3月天气状况不佳，导致闭园时间同比大幅增长，致使1Q24营收同比出现下滑。
    投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.0、2.2亿元，对应PE各为17X/14X/13X。考虑公司当前经营改善趋势明确，历史包袱优化将带来可观利润释放空间，同时中期亦有储备项目推出驱动持续增长，当前估值低于同业，维持“推荐“评级。
    风险提示：自然灾害等不可抗力的风险；新项目建设进展低于预期的风险。

2024年一季报报点评：减值影响业绩，商业收入稳步抬升

新城控股(601155)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入143.57亿元，同比下降11.66%；2024年Q1实现归母净利润2.27亿元，同比下降65.50%。
    计提无形资产减值：公司2024年一季度实现营收143.57亿元，同比下降11.66%；归母净利润2.27亿元，同比下降65.50%。归母净利润增速低于营收增速，主要由于期内房地产交付毛利减少、对无形资产计提资产减值所致。根据公司公告，2024年一季度公司计提无形资产减值准备2.15亿元，减少归母净利润1.58亿元。期间费用率方面，2024年Q1销售费用率和管理费用率分别为5.78%、5.51%，分别较上年同期增加0.59pct、0.38pct，费用控制压力提升。
    销售量价承压：2024年Q1公司实现销售面积165.17万方，同比下降34.40%；累计销售金额119.47亿元，同比下降44.44%；对应销售均价为7233元/平米，同比下降15.31%。从各区域销售面积占比看，江苏销售面积占比下降3.51pct至26.61%，两个一线城市北京、上海在2024年一季度无销售面积，这或对销售均价产生影响。从竣工面积看，2024年一季度公司竣工136.93万方，同比下滑49.26%，其中江苏和浙江两省于2024年一季度的竣工面积同比分别增长12.48%、21.35%。
    商业收入稳步抬升：2024年Q1公司实现商业运营收入30.39亿元，同比增长20.31%；其中2024年一季度共实现租金收入28.35亿元，同比增长20.25%。截至2024年3月末，公司出租物业161个，可出租面积904.22万方。2024年3月31日，出租物业平均出租率为96.86%，较2023年末提高0.41pct，出租率维持高位。截至2024年3月末，海南、青海、甘肃3个省份的物业出租率达到100%，18个省份物业的出租率超过95%，2个省份的出租率不足90%。
    权益有息负债规模缩小：截至2024年一季度末，公司的合联营公司权益有息负债为47.33亿元，较2023年末减少4.75亿元。2024年Q1期内，公司无到期的境内外公开市场债券。
    投资建议：公司2024年Q1营收下滑，受计提无形资产减值影响，业绩下滑较多。开发业务销售量价均承压。商业收入稳步抬升，出租率维持高位并且进一步提高，彰显双轮驱动的优势。我们根据一季报调整预测，我们将公司2024-2026年归母净利润略微调整至7.54亿元、7.68亿元、8.32亿元，EPS为0.33元/股、0.34元/股、0.37元/股，对应PE为29.97X、29.42X、27.16X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、商业运营业务不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

提质增效、稳油增气成效显著，24Q1盈利稳中向好

中国石油(601857)
    核心观点：
    事件公司发布2024年第一季度报告。报告期内，公司实现营业总收入8121.84亿元，同比增长10.88%；归母净利润456.81亿元，同比增长4.70%；扣非归母净利润457.88亿元，同比增长3.78%。
    持续推进提质增效、稳油增气，24Q1上游业务盈利平稳增长报告期内，公司油气和新能源、炼油化工和新材料、销售、天然气销售业务分别实现经营利润429.7、81.2、67.6、123.2亿元，分别同比变化4.8%、-4.2%、-17.1%、21.5%。其中，上游油气资源相关业务盈利同比增长，一方面系公司不断深入推进提质增效工作，坚持稳油增气、持续加大油气勘探开发和增储上产力度，同时加强成本费用管控。24Q1公司原油、可售天然气产量分别为239.6百万桶、1344.7十亿立方英尺，分别同比增长1.4%、3.9%；单位油气操作成本为10.4美元/桶，同比下降1.8%。另一方面系报告期内天然气市场需求延续较快增长，同时公司进口气采购成本降低，天然气销售业务实现量效双增。24Q1公司天然气销售量为833.7亿立方米，同比增长14.2%。其中，国内天然气销量为671.0亿立方米，同比增长7.5%，平均销售价格为9.4美元/千立方英尺，同比基本持平。
    炼油产品毛利、国际贸易利润收窄，拖累24Q1下游业务盈利表现报告期内，我国经济延续向好回升态势，国内成品油市场需求保持增长、化工品下游补库需求逐步回暖。公司紧抓国内需求恢复增长的有利时机，24Q1公司原油加工量、成品油产量、成品油销量以及化工产品商品量分别为353.8百万桶、3048.2万吨、3925.8万吨、990.8万吨，分别同比增长8.2%、9.8%、4.5%、16.7%。受炼油产品毛利收窄、国际贸易业务利润减少影响，24Q1公司下游炼油及销售业务经营利润同比明显回落；受化工品销量增加、广东石化扭亏增利影响，24Q1公司化工业务同比扭亏增利。
    各项业务经营目标明确，公司长远发展基础不断夯实2024年，公司将坚持创新、资源、市场、国际化、绿色低碳五大发展战略，持续优化生产经营、深入推进提质增效。油气和新能源业务方面，公司将坚持高效勘探、效益开发，努力实现增储上产，2024年公司计划原油产量为909.2百万桶、可销售天然气产量为5142.6十亿立方英尺、油气当量合计为1766.3百万桶。炼油和化工新材料业务方面，公司将努力增产高效炼油产品、不断提高化工新材料产量，积极推动炼化业务迈向产业链中高端，2024年公司计划原油加工量为1403.9百万桶。此外，公司也将不断优化销售及天然气销售业务模式，提升各环节创效能力。在各项业务平稳推进下，2024年公司经营业绩有望稳健向好，公司长远发展基础也将进一步夯实。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为29464.34、29472.24、29591.66亿元，同比分别变化-2.14%、0.03%、0.41%；归母净利润分别为1673.98、1762.36、1783.65亿元，同比分别增长3.88%、5.28%、1.21%；EPS分别为0.91、0.96、0.97元/股，对应PE分别为11.17、10.61、10.49倍。维持“推荐”评级。
    风险提示国际油气价格大幅波动的风险，市场需求复苏不及预期的风险，产品景气度下滑的风险等。