白卡龙头迎周期拐点，整合预期打开成长空间

博汇纸业(600966)
    推荐逻辑：1）白卡纸行业供给增长放缓，供应压力缩减，行业的供需格局有望边际改善，吨盈利或迎来触底回升；2）需求端看，高端白卡及白卡出口的需求亮眼，同时在咖啡茶饮等增量需求支撑下，预计需求端仍将保持平稳增长态势；3）博汇纸业作为国内白卡纸龙头，背靠全球浆纸龙头金光集团，成为其唯一A股上市平台，在同业竞争资产整合完成后，公司的供应链实力进一步增强，有望带来盈利弹性的充分释放。
    行业盈利触底，供给增长放缓，供需格局有望改善。过去几年行业供给大幅释放，供需失衡导致白卡纸价一度跌至近4000元/吨，纸厂盈利显著承压。进入25年下半年，“反内卷”倡议下龙头停机供给收缩，新产能投产速度明显放缓，纸价从25Q4起触底反弹，浆价目前仍在低位盘整，吨纸盈利有望逐步回升。未来供给结构持续优化，集中度提升，龙头优势进一步夯实。
    以纸代塑趋势不减，结构性机会带动消费量增长趋稳。虽然消费需求的暂时疲弱对白卡纸需求形成一定压制，但考虑到以纸代塑的政策支持、茶饮放量带动食品级白卡需求增长、白卡出口保持景气等因素支撑，需求端的结构性机会仍然存在，龙头的技术先发优势和竞争壁垒愈发凸显。
    金光赋能，龙头新生。当前博汇纸业在江苏+山东基地合计造纸产能410万吨，配套浆产能约150万吨，产能储备充足，后续还有新增产能待释放，市占率有进一步提升空间。尽管近年来白卡纸行业受供需失衡影响陷入普遍亏损，金光入主博汇后公司生产管理效率及上下游一体化优势均大幅改善，对冲成本波动能力增强，保持高于行业的盈利能力，优化产品结构，开拓海外市场，竞争力显著提升。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年净利润分别为1.86、4.08、5.51亿元，对应PE分别为54倍、25倍、18倍。给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅波动的风险；终端需求恢复不及预期的风险；产能释放超预期的风险

疆煤外运领军企业，轻装上阵未来可期

广汇物流(600603)
    投资要点
    推荐逻辑：1）印度尼西亚煤炭面临减量风险，我国传统主要煤炭产区原煤产量增速有所放缓，新疆成为具备亿吨级增产潜力的能源基地；2）公司作为疆煤外运龙头，掌握疆煤外运北翼通道的重要组成部分红淖铁路，有望享受疆煤运量及运价上升带来的业绩弹性；3）截至2026年2月初，公司已签订850万吨外部年度合同，未来公司“一条通道，四个基地”能从更系统的层面统筹资源，为客户提供更加有竞争力的物流服务。
    新疆本土商贸物流暨供应链管理企业上市第一股，掌握疆煤外运黄金通道。2016年12月公司通过重组“大洲兴业”成功登陆A股市场，2017年公司正式更名为“广汇物流”。2019年公司宣布未来将不会新增其他以商品房销售为主的住宅地产开发项目，全面转型布局能源物流业务。2022年公司收购新疆红淖三铁路有限公司92.77%股权。未来公司将依托红淖铁路这一疆煤外运黄金通道，继续服务国家疆煤外运大战略，为增强全国煤炭安全供应保障做出贡献。
    煤炭需求仍有韧性，疆煤外运大势所趋。2025年我国原煤产量再创历史新高，同时预计全年我国煤炭消费保持稳定，煤炭消费需求仍有韧性。2026年，印度尼西亚煤炭面临减量风险，我国进口量高增速或将难以长期维持。现有的煤矿产量不能满足我国碳达峰前后需求，未来煤炭开发将进一步向西部地区集中。相较于新疆，我国传统主要煤炭产区原煤产量增速有所放缓，而新疆产量占比则由2017年的4.85%攀升至2025年的11.44%。
    一条通道贯通北翼，四个基地延伸业务。公司充分利用新疆位于丝绸之路经济带区位优势，定位于一条通道、四个基地，建设运营新疆铁路北翼通道的重要组成部分红淖铁路，同时公司布局了柳沟、宁东、明水及广元四大综合能源物流基地，致力于将公司打造成为一带一路上最具成长力的综合能源物流服务商。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营收分别为35.3、40.5、48.9亿元，归母净利润分别为4.1、7.2、10.9亿元，EPS分别为0.34、0.60、0.92元，对应的PE分别为20、11、7倍。我们选取铁路行业中两家代表性企业大秦铁路和广深铁路作为可比公司，两家公司2026年平均PE为14倍。我们给予公司2026年14倍PE，对应目标价8.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险，业务经营风险，其他铁路线路竞争的风险等。

营收端创新高，期待高尔夫赛事爬坡

力盛体育(002858)
    投资要点
    事件：公司发布2025年度业绩预告，预计2025年公司实现营收4.8-5.3亿元，同比增长8.92%-20.26%；归母净利润为-600万元，同比减亏；扣非归母净利润为-1157.18万。
    公司营收端保持增长，归母净利润仍为负，主要因为公司高尔夫赛事为新赛事，投入成本较多，及资产减值等因素导致。导致公司续亏的原因：1）公司布局拓展高尔夫赛事新业务，因前期战略投入与市场开拓，预计亏损约2000万元；2）计提长期股权投资损失约755万元；3）摊销员工持股计划股份所需支付成本预计约102万元；4）关停部分经营效益过低的“赛卡联盟”卡丁车连锁场馆门店，其长期资产在本期一次性计入成本，对项目利润产生较大影响。
    公司独家运营的“中国职业高尔夫球巡回赛”已官宣2026年至少举办20场，今年为完整年度运营，有望贡献业绩。2025年12月力盛体育官宣“中巡赛”《2026赛季升级计划》及2026年中国巡回赛赛程，其中全年赛事中奖金池将由6000万元力争提升至8000万元，并推出参赛球员“免打球费”的改革和全面升级“球员激励计划”，这将有助于保障职业球员的权益。2026年将举办至少20场比赛，除了“欧巡赛”进入中国之外，亚巡赛也将进入中国，中国高尔夫球市场的影响力在逐步提升。
    体育赛事服务作为服务消费中的重要一环，越来越得到政策端支持。2026年1月25日，国务院办公厅关于印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》的通知，其中提到要“增加优质赛事供给，鼓励引进一批国外优秀体育赛事，支持地方举办群众性体育赛事，打造一批知名精品赛事、职业联赛、体育竞赛表演、青少年体育赛事、老年体育赛事、乡村文体赛事品牌，推动高质量户外运动目的地建设。加快重点赛事市场化、商业化运作，推动赛事消费发展。”
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为-0.1、0.7、1.1亿元。公司作为中国领先的汽车运动运营商，有望在主业赛车赛事热度提升、高尔夫等赛事IP加速布局的催化下实现业绩增长，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动影响风险、市场竞争加剧风险、体育赛事推广权无法延展或商权费大幅上升风险、募投项目进度不及预期风险。

供电及供水业务积极变化，布局“电力+低空”新场景

郴电国际(600969)
    投资要点
    推荐逻辑：1、公司电、水价有望向上调整，直接增厚公司业绩。2、公司是湖南省最大的地方区域电网公司，公司现有电源结构中新能源占比提升空间较大，公司加快新能源分布式光伏建设，购电成本将大幅降低，供电主业盈利能力有望提升。3、公司提前布局智能电网运维和光伏运维，从业务模式上看，无人机巡检和光伏面板清洗并非单一的设备替代，而是以“设备+运维服务+数据平台”为核心的持续性运维投入，公司提前切入蓝海市场，提升空间巨大。
    郴州市国资委控股上市企业，公司是湖南省最大的地方区域电网公司。公司主营供电、供水两大主业，负责郴州两区四县的电力供应和郴州市城区、桂阳县城、郴资桂沿线乡镇供水。公司上市21年来，从一个单纯供电的地方电网企业，发展成为集供电、供水、污水处理、水电开发、工业气体、新能源和综合能源六大板块于一体的大型国有企业和上市公司，公司最终实际控制人为郴州市国资委和，是湖南省最大的地方区域电网公司。
    加大新能源装机建设，驱动电源结构转型。公司电源主要结构一是向外网购电；二是购网内水电；三是购网内新能源电，再通过自有供电网络将电力销售给终端用电户，电源结构中约30%的供电量来自于当地水电，近10%的供电量来自于光伏，近年来由于来水偏弱，公司外购电价成本增加，导致供电盈利能力波动较大，公司大力发展新能源，根据测算，分布式光伏发电成本在0.16-0.30元/千瓦时，大幅低于湖南省工商业代购电价格，公司增加新能源电源供应，外购电成本有望大幅降低。
    打造“电力+低空经济”新场景，有望开拓新兴业务。公司依托区域电网运营与配电资产优势，通过全资子公司郴电科技，将低空经济技术深度融入核心业务，率先实现运维模式革新。在电网巡检领域，公司部署的无人机巡检系统较传统人工效率提升5倍以上，缺陷识别准确率达93%以上，同时将业务边界延伸至光伏运维领域，开启无人机清洁光伏面板及增值服务。2030年无人机巡检市场规模有望突破480亿元，2024年中国太阳能电池板自动清洗设备市场规模达到48.7亿元，公司提前布局有望快速切入蓝海市场，抢占市场份额。
    盈利预测与投资建议。公司为湖南最大的地方区域电网，有稳定的供电供水市场，随着供电、供水价格有望提升，自发新能源占比提升，购电成本下降，业绩有望实现增长。另外除供电供水主业以外，公司在无人机电网运维，光伏面板清洗等新兴领域提前布局，有望快速抢占市场份额。预计公司25-27年归母净利润分别为0.8亿元/1.5亿元/2.0亿元，对应EPS分别为0.21/0.41/0.54元。给予公司2027年30倍PE，对应目标价16.20元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。

智能物流方案供应商，营收利润双阶跃升

科捷智能(688455)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司是智能物流和智能制造高效解决方案提供商，已在全球20+国家成功交付1000+个智能化项目；2）数字化和无人化已成为行业必然趋势，预计2025年中国智慧物流行业市场规模将达到9655亿元；3）营收盈利双改善，全年业绩迎扭亏，预计净利润达2950-3400万元。
    公司是一家自有核心技术与产品的智能物流和智能制造系统解决方案提供商。已在全球20+国家成功交付1000+个智能化项目，2024年起战略调整签单结构，聚焦高价值、大规模项目，从源头夯实盈利基础；境内外业务协同发力，海外采用“深耕本土+跟随中资出海”策略实现收入同比增超200%，占比升至54%，境内依托募投产能释放、供应链优化推动毛利率提升至14%以上；全面推进标准化、模块化建设与数字化转型，降本增效成效显著，期间费用率同比下降超5pp，运营效率与盈利质量同步优化。
    市场规模持续增长，数字化和无人化已成为行业必然趋势。中商产业研究院报告显示，2024年中国智慧物流行业市场规模约为8546亿元，较上年增长8.14%，预计2025年将达到9655亿元。人工智能和无人设备将重塑智能物流装备新范式。智能物流装备指用于产品运输和储存的自动化装备和系统，在电商快递的快速成长下，据中商产业研究院报告，中国智能物流装备市场规模从2020年的449亿元增至2024年的1041亿元，复合年增长率为23.4%，预计到2025年市场规模将达到1261亿元。
    战略升级成效显著，营收利润双阶跃升。2020年以来公司营业收入整体呈稳步增长态势，净利润则经历从稳定盈利到短期承压再到扭亏回升的进阶式改善，2025年迎来业绩全面突破。2025年预计实现21.5-24.5亿元，同比大幅增长54%-76%；2025年成功扭亏为盈，预计净利润达2950-3400万元。（2025年前三季度累计归母净利润-5939万元）
    盈利预测与投资建议。预计在强劲的订单支持下，公司2025/26/27年归母净利润分别为3274万元、1.3亿元、1.8亿元，EPS分别为0.19、0.75、1.04元。考虑到公司业务持续拓展并逐步释放业绩弹性，首次覆盖，建议关注。
    风险提示：下游消费需求不振、新业务拓展不及预期、市场竞争加剧等风险。

业绩扭亏为盈，NCA及前沿材料迎新机遇

盟固利(301487)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度业绩预告，预计2025年实现归母净利润1,800-2,300万元，同比+125.2%~+132.3%，中值2,050万元，同比+128.8%；预计实现扣非归母净利润1,700-2,200万元，同比+119.9%~+125.7%，中值1950万元，同比+122.8%。
    Q4业绩同环比持续改善。预计25Q4实现归母净利润990.9-1,490.9万元，同比+112.3%~+118.6%，环比+131.1%~+247.6%，中值1,240.9万元，同/环比分别+115.4%/+189.3%；预计25Q4实现扣非归母净利润644.6-1,144.6万元，同比+107.0%~+112.5%，环比-18.9%~+43.9%，中值894.6万元，同/环比分别+109.8%/+12.5%。
    基盘业务与新业务并驾齐驱，带动公司回归成长通道。1）基盘业务持续拓展：三元锂方面，公司持续在新能源正极材料细分领域取得突破，目前成功在多个新型终端领域实现批量供货，其中NCA材料顺利拓展至机器人、高端电动工具领域。钴酸锂方面：公司高电压钴酸锂产品已获得多家客户验证并实现批量供货，当前出货占比持续提升，筑牢公司基本盘。2）前沿材料持续押注：公司围绕固态电池，持续加大前沿材料突破，包括富锂锰基、固态电解质、高熵复合材料等前沿材料产品，相关产品正积极与行业内头部厂商推进。
    精细化成本管控取得成效，数智化建设“筑”稳根基。公司积极开展精益化、智能化生产，不断提高生产效率，持续降低生产制造成本。1）在生产制造领域持续推进精益化模式，以系统性的工艺革新举措与全价值链成本管控体系为核心，成本管控方面，基于各类原材料制定一系列运营管控策略，精准把控原材料价格波动周期，提高公司产品价格竞争优势。2）在工艺革新方面持续推进智能化生产，通过工艺过程机理仿真分析、设备技改，不断迭代与创新，全面提升产品性能及生产效率。
    盈利预测。公司是国内主要的锂电池正极材料供应商之一，深耕“钴酸锂+三元材料”基盘业务构筑护城河，叠加公司加码前瞻材料布局打造未来核心竞争力。我们预计25-27年公司归母净利润分别为2,060/4,556/7,455万元，EPS分别为0.04/0.10/0.16元。
    风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，销售价格波动风险，市场开拓不及预期风险。

深度调整蓄力，26年整装待发

天佑德酒(002646)
    投资要点
    事件：公司发布2025年度业绩预告，预计25年归母净利润为421.4万元至632.0万元，同比下降85%-90%；扣非净利润为183.4万元至275.1万元，同比下降92.8%-95.2%。公司预计营业收入同比下降13%以内，同时保持必要的市场投入，销售费用降幅低于营收降幅，业绩在行业深度调整周期中仍然承压。
    产品结构持续优化，省内夯实省外拓展。1、产品方面：公司聚焦资源于200元以下核心价位带产品。红四星系列作为核心大单品表现稳定，公司通过“模糊积分”等新政策稳定其价盘与终端利润。福系列通过宴席渠道发力，已成为第二大单品。同时公司推出43度雪莉青稞酒等创新产品拥抱年轻化，上市四个月线上销售良好。2、区域方面：巩固青海大本营，在行业竞品回撤背景下持续抢占市场份额。省外市场中甘肃市场处于消化库存阶段，其他市场则从团购模式转向百元价位段的渠道深耕。海外市场取得突破，Tashi青稞酒已进入3家美国Costco门店。3、渠道方面：省内深化“深度分销”模式，通过数字化拜访、升级客情维护、终端利益再分配、协助终端内容营销等措施，强化终端服务能力以促进动销。
    营销转型持续深化，务实调整蓄力发展。面对行业压力，公司采取务实调整策略，主动放弃第三期股权激励目标，优先保障渠道健康，不向经销商压货。营销投入从传统“高举高打”的品牌宣传，转向更聚焦于终端动销、能直接促进销售的精准活动，如针对福系列的宴席渠道攻坚。省内市场持续精耕，与竞品争夺份额，同时深化县乡镇市场的渗透。西藏市场依托阿拉嘉措品牌，围绕雅江水电站长达十年的项目机遇开展氛围搭建并规划针对性产品矩阵。海外市场以Costco为突破口，探索国际化路径，有望反哺国内品牌形象。
    盈利预测。预计2025-2027年归母净利润分别为0.05、0.11、0.15亿元，EPS分别为0.01元、0.02元、0.03元。公司是青稞酒龙头，具备坚实消费者基础，受益于产品结构升级和省外市场开拓，深度调整成效有望显现。
    风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险，海外政策波动风险。

主业景气高增，新业务转向实际产出

众兴菌业(002772)
    投资要点
    事件：公司发布2025年度业绩预告。2025年全年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润30,000万元—35,000万元，同比增长134.32%—173.37%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润26,850万元—31,850万元，同比增长192.57%—247.06%。公司业绩实现大幅增长。
    点评：主营业务景气回升驱动业绩高增，盈利能力大幅改善。公司2025年度业绩预告超市场预期，核心原因在于食用菌主业经营状况显著向好，同时公司财务费用得到有效管控。
    双孢菇稳健增长，金针菇景气回升。分产品看，公司两大核心业务均表现良好。双孢菇作为主要利润来源，产品销售价格稳中有升，同时湖北众兴基地项目满产带来产销量同比增加，单品经营业绩实现同比增长。金针菇业务受益于行业去产能后的景气度回暖，产品销售价格在2025年下半年度有所回升，盈利能力得到显著修复。
    规模行业前列，龙头底盘稳固，规模化与工厂化生产效益显著。公司食用菌日产能2023年为1,175吨/天（金针菇805吨、双孢菇360吨），2024年6月为1,150吨/天（金针菇780吨、双孢菇360吨），在行业中处于领先水平，有利于规模效应与成本摊薄。金针菇、双孢菇双主品种产能领先：公司金针菇、双孢菇日产能均处行业前列，构成主力产能矩阵，支撑全国化供给能力与市场覆盖。
    财务管控成效显现，人工虫草打开新成长空间。公司在降本增效方面取得积极进展，因市场利率、汇率变化及利息资本化等原因，财务费用同比减少约2,000万元。公司于2024年10月公告投资约2.5亿元，建设清水众兴菌业科技有限公司“年产六吨冬虫夏草工程化仿生培育项目”。2025年6月，公司公告拟在四川省金堂县投资7亿元，建设“食药用菌产业园西南总部基地项目”，其中主要资金用于冬虫夏草工厂化仿生培育项目。该业务利润率水平较高，子公司在2025年上半年已实现约53.5%的净利率，盈利能力强劲。
    盈利预测与投资建议。不考虑新业务虫草利润贡献前提下，预计2025-2027年EPS分别为0.84元、0.98元、1.06元，对应动态PE分别为14/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、行业竞争加剧风险、销售价格及利润季节性波动风险。

经营提效与并购增利并进，迈入发展新阶段

新大正(002968)
    投资要点
    事件：公司发布重组草案与多项说明文件，拟以发行股份及支付现金方式收购嘉信立恒75.1521%的股权，并募集配套资金，交易构成重大资产重组。
    并购标的嘉信立恒基本盘扎实，并表直接增厚利润体量。嘉信立恒作为零碳IFM领跑者，成立于2020年，业务覆盖全国32个省市区，客户数量2800+，服务点数量3800+，跨越180+城，服务面积2.0亿+㎡，自有员工30000+人。旗下品牌包含安锐盟、斯卡伊、杜斯曼、道威、朗杰、天纳等，客户涵盖半导体、生物制药、医疗、汽车与新能源、互联网行业等。财务方面，嘉信立恒2024年营收29.8亿元、净利润8555.4万元，2025年1-8月营收20.3亿元、净利润6825.7万元，盈利体量与新大正相当，并表直接增厚利润体量。
    并购加速从PM向IFM转型，协同空间充足。根据中指院数据，2024-2026年中国IFM需求CAGR达14.1%，行业渗透率提升与高新产业客户需求扩张共振，标的入局可帮助公司缩短培育周期、加速从PM向IFM转型。双方在管理标准、数字平台与供应链协同发力，推进“公共服务深度”与“企业服务广度”的融合，释放1+1>2的聚合效应。
    前期已主动出清低效项目，成本前置，看好经营效率提升与并购增厚双轮驱动。公司近两年主动退出低效项目、聚焦高质量发展，收入阶段性承压，但成本与结构优化效果显现。2025年前三季度，公司毛利率为14.3%，同比+2.0pp。单Q3归母净利润实现29.4%的同比增长，显示出公司战略调整和经营提效的成果已开始兑现。
    盈利预测与投资建议。依据重组草案预测，公司2026-2027年合并后营业收入分别为74.7/80.7亿元，合并后利润分别为2.5/3.0亿元，对应PE为12/10倍。公司作为非住物管龙头企业，深耕16个重点城市，主动退出低质效项目，效率提升可期，并购推进中，并表后将大幅增厚利润。鉴于2026年可比公司平均估值为14倍，考虑到不同市场间的流动性差异，对比各公司的基本面情况差异，我们给予公司2026年16倍PE，对应目标价为17.76元，维持“买入”评级。
    风险提示：并购事项不及预期风险、交易尚待决策与审批的不确定性风险、用工成本上涨风险、物业管理市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险、创新业务拓展不及预期风险。

节能业务周期向上，国网综能协同发展

涪陵电力(600452)
    投资要点
    推荐逻辑：1、公司是国网旗下唯一节能业务平台，我们测算每年国网节能项目投资额空间或可超过20亿元，公司节能业务目前年投资额下降至5亿元以内，同时参考南网能源的节能业务收入体量。公司节能业务未来有很大上升空间。2、公司重要高管人员来自国网综能集团各部门。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司储能业务有望快速起量。3、相比南网相关上市公司，国网上市平台公司估值有提升空间。
    国网控股上市企业，旗下唯一节能业务平台。公司是一家从事输、配、售电业务一体化经营的电力企业，供电区域主要集中于重庆市涪陵区行政区域；重庆川东电力集团为公司控股股东，持股占比41.65%，国网综能持有重庆川东电力100%股权，公司最终实际控制人为国务院国资委和国家电网，是国网旗下唯一配网节能平台。
    节能业务市场空间广阔，新业务模式有望带动收入增长。公司通过2016年及2020年两次资产收购后，目前是国网管理范围内主要实施节能业务的经营主体，公司业务已覆盖全国20个省、市、自治区。公司的配网节能改造业务主要采用合同能源管理模式（EMC）。
    2025年5月，公司公告了拟与安徽综能合作，通过联合投资、分工协作、优势互补方式，共同开展安徽项目。根据双方约定，公司作为安徽项目牵头方，负责统筹项目全过程工作，投资、收益占比将超过50%。我们认为，这将有力调动相关省公司的积极性，该模式有望在国网其他省公司进行推广，从而带来业务增量。
    国网综合能源业务协同发展，有望开拓新兴业务。公司重要高管人员来自国网综能集团各部门，为公司推动业务结构优化和长期高质量发展提供重要支撑。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。从国网角度看，相比其传统电网业务，以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司将积极探索储能业务与主营业务的协同效应和有机结合，以期实现更大的商业价值。
    盈利预测与投资建议。公司为国网公司综合能源业务唯一上市公司，随着电网投资增长及各地方节能业务的发展，公司未来有望收入快速增长；另外节能业务以外，在新型储能，虚拟电厂等新兴领域展现出强劲的增长潜力，有望借助综能平台，获取更多业务订单。预计公司25-27年归母净利润分别为5.4亿元/6.1亿元/6.5亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.42元。给予公司2026年35倍PE，对应目标价14.00元，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。

FA自动化零部件一站式供应商，开启新一轮成长周期

怡合达(301029)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司为国内FA工厂自动化零部件龙头，度过成长阵痛期。2022-2023年公司新能源行业（锂电和光伏）营收占比40-50%，2025H1占比25%左右，公司度过成长阵痛期，2025年业绩实现正增长，2025Q1-Q3营收同比+18.3%，归母同比+27.2%。2）公司盈利能力大幅改善，追求高质量发展。2025Q1/Q2/Q毛利率38.1%/39.8%/40.22%，分别同比+3.1pp/+3.7pp/+5.2pp。2025年公司发布股权激励计划，同时考核营收和毛利率，有望开启新一轮成长周期。
    FA&FB市场规模超过600亿元，需求呈现长尾特征。设备硬件的BOM表中，品牌核心件占比60%，非核心标准件即FA零件占比10-15%，定制化的非标零件即FB零件占比25-30%。根据MIR，2024年我国自动化市场规模为2860亿元，测算出2024年FA零件市场规模205亿元，FB零件市场规模436亿元，FA和FB零件合计超过600亿元。自动化设备商对非核心零部件的采购需求呈现小批量、多品种、高频次的特征，自动化零部件行业产品需求和供应均较为分散，行业规模效应不显著，生产厂商数量众多、平均规模较小，竞争激烈。
    公司为国内FA工厂自动化零部件龙头，强供应链管理能力构筑护城河。公司帮助客户实现“零部件简单选型＋一站式采购”，优势包括：1）建立自动化零部件标准体系：通过对非标零部件的标准化进行设计归类，汇编成产品目录手册，并提供图库、插件等设计选型工具。2）零部件产品SKU丰富：截至2025H1，公司成功开发涵盖199个大类、4573个小类、258余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系；3）高效的供应链管理能力：①采取自制、OEM和集约化采购相结合的产品供应方式；②线上下单和线下下单两种销售模式；③高效率的仓储和分拣体系。
    对标日本米思米，公司横向、纵向发展潜力大。米思米全球首创“目录销售模式”，在最小化库存的同时实现丰富的商品种类及低成本和准时短交期，日本国内标准交货日期2天，交期遵守率99%以上。针对非标零部件，推出meviy服务，相比传统采购流程工期缩短90%。2025财年meviy营收达到159亿日元，同比+38%，使用人数19万人，同比+34%，2026财年目标营收达到219亿日元，同比+38%。和米思米相比，怡合达横向、纵向发展潜力大：1）产品丰富度仍然有较大的提升空间：米思米产品SKU超过3000万；怡合达目前超过250万个SKU；2）全球布局仍在早期：米思米在全球有22个生产基地、20个物流站点，2025财年海外营收占比56%；怡合达目前在国内拥有华南和华东两个生产基地，海外布局处于早期。3）FB业务商业模式尚未成熟：米思米目前meviy服务处于快速增长阶段；怡合达目前在FB业务包括自动编程、自动报价等仍处于完善阶段。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年的归母净利润分别为5.41、6.79、8.19亿元，对应当前股价PE分别为32、26、21倍。给予公司2026年32X目标PE，对应目标价34.24元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游行业周期性波动的风险；市场竞争加剧的风险；技术升级迭代风险；定增扩产不及预期的风险。

业绩大超预期，产品多点开花

晨光生物(300138)
    投资要点
    事件：公司发布2025年度业绩预告，预计25年实现归母净利润3.5-4.1亿元，同比增长272.1%-330.6%；实现扣非归母净利润2.7-3.3亿元，同比增长519.1%-643.4%。公司业绩大幅超预期，主要系植提主业核心产品销量高增，以及棉籽业务同比实现扭亏为盈所致。
    植提主业量增价减，龙头地位稳固。2025年植提业务作为公司发展的基石，收入和毛利均实现同比增长。分产品看，核心产品在价格同比下滑背景下，依靠销量高增驱动增长。辣椒红销量突破1万吨，同比增长约27%，回归行业自然增长中枢；辣椒精受益于国内原料优势凸显，销量约2900吨，同比增长约65%；叶黄素销量约4.6亿克，同比略降。
    棉籽业务成功扭亏，大健康布局初见成效。1）棉籽业务方面，公司减少贸易业务，实现收入约29亿元。随着行情回暖及公司严格执行锁价经营策略，产品利润率回升，同比实现扭亏为盈，对全年业绩贡献显著。2）大健康业务方面，保健食品业务受产能限制，收入约1.5亿元，与去年持平；中药业务受益于银杏叶片集采中标，收入大幅提升，展现出植提企业在中药生产上的成本优势。
    行业周期拐点已现，内生外延驱动成长。1）行业层面，2025年主要原料种植面积均有不同程度下降，公司判断行业已历经“筑底企稳”，2026年有望进入“积蓄向上动能”的新阶段。2）公司层面，依托强大的低成本工业化生产能力，公司有望将成熟的多品种发展模式进行高效复制，梯队品种的市场份额稳步提升，在巩固成本优势的同时，持续向下游应用延伸。3）海外市场，美国FDA对合成色素的禁令为公司天然色素产品带来广阔的替代空间，公司已储备辣椒红、叶黄素、番茄红素等产品的成熟替代方案，番茄红素作为替代“诱惑红”的主力产品，有望成为重要增长引擎。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为3.8、5.0、6.4亿元，EPS分别为0.79元、1.03元、1.33元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，市场需求低迷风险，原材料价格波动风险，资产减值损失风险，投资收益波动风险。

亚太成品油运输龙头，未来有望开启分红

招商南油(601975)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司于2025年11月召开临时股东会，审议通过了《关于使用公积金弥补亏损的议案》。若该方案实施完成，母公司未分配利润将变为0元，则可满足分红条件；2）公司作为亚太成品油运输的龙头，有望享受成品油运价上升带来的业绩弹性；3）公司在2025年9月下单新建两艘LR2油船和巴拿马型油船，进一步扩大船队规模和优化船型组合，对公司未来业绩形成支撑。
    深耕油运五十年，从“央企退市第一股”到“重新上市第一股”。公司最早可以追溯至1975年长航油运事业创立，公司在2010年到2013年由于连续亏损，于2014年从A股退市。2019年1月，公司以ST长油的名称重返A股市场，2019年4月，公司更名为招商南油。划入招商局集团并重新上市后，公司市场定位为全球领先的中小船型液货运输服务商，截至2025年H1，公司运营船舶74艘（含外部入POOL船舶11艘），共284.61万载重吨。
    油轮运输需求保持韧性，化工运输需求有望释放。产量激增与需求乏力相结合，预计2026年国际原油价格预计持续承压；2025年原油运输表现强劲，成品油运输稳中向好，2026年虽然面临大量订单的交付，但受到净零框架表决推迟一年等影响，油轮船东在新造船中更多采取观望态度，同时，得益于OPEC+持续增产、对俄制裁导致更长的平均航程以及国内炼厂开工率回升等影响，原油及成品油轮市场需求预计将保持韧性；2026年以来，中国化工产品价格指数CCPI持续反弹，短期化工市场或延续向好态势，为化学品海运市场回暖提供支撑。
    公司盈利能力持续改善，使用公积金弥补亏损后有望开启分红。经过10余年来的持续盈利，公司未分配利润为负的情况大为改善。公司拟使用母公司盈余公积319万元和资本公积15.71亿元，用于弥补截至2024年12月31日的累计亏损。若该方案实施完成，母公司未分配利润将变为0元，则可满足分红条件。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营收分别为61.3、63.6、68.6亿元，归母净利润分别为12.8、13.9、15.3亿元，EPS分别为0.27、0.30、0.33元，对应PE分别为12、11、10倍。我们选取申万行业中两家代表性企业招商轮船和中远海能作为可比公司，两家公司2026年平均PE为13倍，我们给予公司2026年13倍PE，对应目标价3.90元，给予“买入”评级。
    风险提示：经济增长或不及预期风险，运输价格波动风险，船队结构和升级转型风险等。

国内PLA市占第一，3D打印拓宽增长极

海正生材(688203)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司聚乳酸(PLA)产品国内市场占有率多年稳居第一；2）全球3D打印市场规模持续增长，2024年全球3D打印市场规模（包括产品和服务）达219亿美元；3）产能逐步释放，公司年产15万吨聚乳酸项目土建工程基本完成，一期年产7.5万吨聚乳酸生产线设备已完成设备安装调试等工作。
    公司是一家集聚乳酸(PLA)研发、生产、销售为一体的高新技术企业。公司通过自主研发，突破了关键原料丙交酯产业化生产这一“卡脖子”技术，实现了聚乳酸树脂的国产化，公司产品国内市场占有率多年稳居第一。纯聚乳酸贡献主要营收，2025年上半年公司纯聚乳酸营收3.2亿元，占总营收的78.5%，改性聚乳酸营收8366.5万元，占比20.5%。
    全球3D打印市场规模持续增长。根据Wohlers Associates数据，2024年全球3D打印市场规模（包括产品和服务）达219亿美元，较2023年增长9.1%，市场收入主要来自四大领域：打印服务(101亿美元)、设备销售及服务(60亿美元)、材料供应(44亿美元)和软件解决方案(14亿美元)。近几年消费级3D打印快速发展，3D打印普及度有所上升，带动3D打印线材需求上升，灼识咨询预测消费级3D打印耗材增长迅猛，预计2029年市场规模（按GMV计）增至44亿美元。
    产能逐步释放，有望受益于3D打印耗材需求增长。全资子公司海诺尔3万吨/年聚乳酸生产线于2020年底投产，2万吨/年生产线于2023年6月投产，当前公司年产15万吨聚乳酸项目土建工程基本完成，一期年产7.5万吨聚乳酸生产线设备已完成设备安装调试、生产辅助楼以及仓库系统投入运行和配置岗位人员等工作。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营业收入分别为8.1、11.1、13.7亿元，归母净利润分别为507万元、4657万元、7825万元，EPS分别为0.03、0.23、0.39元，对应PE分别为532、58、35X。我们选取3D打印耗材相关标的银禧科技、家联科技、有研粉材作为可比公司，三家公司2026年平均PE为47x。考虑到公司产能稳步爬坡并逐步释放业绩弹性，3D打印耗材业务成为新增长极，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：原材料价格上涨、下游消费需求不振、新业务拓展不及预期、市场竞争加剧等风险。

PLA改性筑壁垒，抢占3D打印耗材新蓝海

家联科技(301193)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司自研改性PLA材料技术领先，相关3D打印线材产品性能优于通用材料，且已与行业头部3D打印企业建立稳定合作，多场景应用落地，打开新增长空间；2）泰国一期3D线材产线进入稳定生产阶段，产能利用率逐步提升并预计25年年底满产，二期产线已启动规划；3）2025年Q3营收同比增幅提升至13.12%，业务规模稳步扩张，同时毛利率、净利率环比分别提升4.33pp、5.19pp，盈利能力随产能释放和规模效应逐步改善。
    自研改性PLA材料，拓展3D打印线材产品线。公司通过自主研发并掌握对生物降解材料进行定制化改性的工艺技术和流程，使其在耐热性、抗冲击性、高速打印适应性及多场景应用等方面显著优于通用PLA材料，可以满足不同品类的产品生产需求。据公告披露，目前公司已与部分行业头部3D打印企业建立稳定合作，产品可实现多应用场景覆盖。
    全球化产能布局落地，资产结构优化支撑长期增长。截至2025年三季度末，公司固定资产较上年末增加28.28%，占总资产比重稳步上升。目前公司在泰国布局的一期3D线材产线已进入稳定生产阶段，产品性能也通过了客户的验证并开始供应，产能利用率逐步提升，预计25年年底实现满产；二期3D线材产线根据市场需求已开始前期规划，未来会逐步投放新的产能。全球化布局不仅能通过就近采购原料、优化物流网络降低贸易壁垒风险，还能拓展海外市场份额，为未来业绩弹性释放埋下伏笔。
    单季度盈利指标环比改善，复苏迹象初显。2025Q3公司单季营收7.42亿元，同比增幅进一步提升至13.12%，展现出业务规模稳步扩张的良好势头；Q3毛利率环比上升4.33pp至17.15%，净利率环比提升5.19pp，显示出随着海外产能逐步释放、规模效应显现，公司盈利能力正逐步改善。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营业收入分别为25.2、31.9、39.8亿元，归母净利润分别为-0.75、1.8、2.7亿元，EPS分别为-0.39、0.92、1.39元。考虑到公司泰国工厂产能稳步爬坡并逐步释放业绩弹性，3D打印耗材业务成为新增长极，叠加国内外限塑政策红利持续释放，给予公司2026年29xPE，对应目标价26.68元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨、下游消费需求不振、新业务拓展不及预期、市场竞争加剧等风险。

优势产业转型加速，第二增长曲线持续发力

有研粉材(688456)
    投资要点
    推荐逻辑：1）优势产业结构转型加速，公司铜基金属粉体材料产品、微电子锡基焊粉材料产品的国内市场占有率排名国内第一；2）第二增长曲线持续发力2024年3D打印材料营收占比1.48%，毛利占比5.5%；3）下游需求快速增长，金属增材制造原材料需求进一步提升。
    经过多年积累，现已发展成为国际领先的先进有色金属粉体材料生产企业之一。公司产品主要用于粉末冶金、超硬工具、微电子封装、摩擦材料、催化剂、电工合金、电碳制品、导电材料、热管理材料、3D打印等领域，其终端产品广泛应用于汽车、高铁、机械、航空、航天、化工、电子信息等领域。公司铜基金属粉体材料产品、微电子锡基焊粉材料产品的国内市场占有率排名国内第一。
    优势产业结构转型加速，第二增长曲线持续发力。铜基、锡基产品构成公司业务基本盘。2024年铜基以及锡基产品收入超过85%，其中铜基产品占比59.04%、锡基产品占比29.39%；2024年铜基以及锡基产品毛利占比为79.21%。公司积极拓展有色金属粉体材料在新兴领域的应用。3D打印金属粉末、高端电子浆料等，进一步巩固市场竞争力，2024年3D打印材料营收占比1.48%、电子浆料营收占比2.54%；由于新兴业务毛利率较高，2024年二者合计贡献毛利为9.09%。
    得益于应用领域不断扩展，需求爆发式增长，金属增材制造原材料需求进一步提升。从我国3D打印设备应用分布来看，航空航天占比16.6%。近几年全球航天业再次呈现高度活跃发展态势，同时我国民营火箭公司活跃，助力我国卫星组网。在可回收火箭领域，民营企业正在积极布局，未来随着民营火箭企业技术的成熟和产品的商业化，发射成本进一步降低和技术进步将带来商业航天产业链快速发展从而带动上游材料需求。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为39.6、46.3、53.1亿元，归母净利润分别为7598万元、9860万元、1.19亿元，EPS分别为0.73元、0.95元、1.15元，对应动态PE分别为103、79、66倍。我们认为铜基、锡基产品构成公司业务基本盘，增材、电子浆料构建第二增长曲线。同时建议投资者持续关注3D打印下游需求商业航天方向最新变动，当前我国多款民营火箭首飞，未来我国卫星组网有望加速，公司竞争力不断提升，相关产品能够较好受益于行业需求爆发，首次覆盖，建议投资者持续关注。
    风险提示：国家及行业政策风险、行业竞争加剧风险、研发风险、订单波动风险等。

农药拐点将至，优创项目助力成长

扬农化工(600486)
    投资要点
    推荐逻辑：农药价格逐步复苏，公司优创项目开始放量，有望迎来量价齐升：1）公司是国内农药龙头企业，产品布局完善，优创一期规划15650吨农药原药产能，未来增量可期；2）2025年以来农药价格逐步修复，草甘膦等主要农药原药价格开始上行，根据中农立华原药指数，截至11月30日，农药原药指数报73.85，较年初上涨1.32%。伴随农药价格企稳复苏，公司作为龙头有望充分受益；3）公司菊酯产业链配套完善，优创项目投产，功夫菊酯（高效氯氟氰菊酯）产能从5500吨/年增加至8500吨/年，巩固菊酯优势地位。
    农药龙头全品类布局，产能突破10万吨。公司成立于1999年，背靠先正达集团，是国内农化行业头部企业。公司是全球拟除虫菊酯原药核心供应商，产品规模位居国内首位。拟除虫菊酯产品分为卫生用药和大田用药，卫生用药主要用于室内蚊虫趋避消杀，是公司的特色品种。经过多年发展，随着优士、优嘉、优创等项目建成投产，公司目前已经实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等多品类布局，在产原药品种接近70个，总产能超过10万吨。2024年公司原药产、销量分别为96913.34吨、99872.64吨，分别同比6.67%、3.50%。随着优创项目的放量，今年产销情况有望继续向好。
    供需格局优化，农药价格企稳反弹。自2022年开始，多数农药价格从高点持续回落，价格有较大幅度的调整。伴随海外库存持续去化，国内低效产能的出清，农药市场供需格局持续优化。2024年以来农药产量增速开始回落，2025年增速维持在10%以内。农药PPI也从2024年开始从底部反弹。根据中农立华数据，原药指数已有反弹趋势，除草剂等品类也有所改善。政策端持续收紧，一品一证政策落地，行业规范进行中，登记证丰富的龙头企业有望受益。
    产业链布局完善，优创项目巩固龙头地位。菊酯：菊酯关键中间体贲亭酸甲酯供给扰动，菊酯现货偏紧价格反弹，公司农药中间体配套完善，叠加优创项目投产产能增加，有望充分受益菊酯价格修复。草甘膦：2025年行业供给相对平稳，下游需求回暖，草甘膦价格持续修复；麦草畏：美国复批麦草畏，需求有望逐步打开。杀菌剂：3000吨吡唑醚菌酯技改项目推进中，有望贡献增量。
    盈利预测与投资建议。公司是国内原药龙头企业，目前已经实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等多品类布局，在产原药品种接近70个，总产能超过10万吨。公司是全球菊酯核心供应商，具备一体化生产优势，当前菊酯价格基本企稳，随着供需关系持续改善，价格有进一步修复空间。公司优创项目顺利投产，功夫菊酯、烯草酮等优势产品有望带来可观利润增量，未来成长空间可期。综合以上，我们预计未来三年归母净利润复合增长率为13.86%，给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。
    风险提示：农药销售不及预期的风险；原材料成本上涨风险；极端天气风险。

收购落地奠定双主业格局，双轮驱动开启新周期

秦安股份(603758)
    投资要点
    事件：12月19日，公司发布公告，通过全资子公司以现金约8.85亿元收购安徽亦高光电99%股权的交割工作已完成。
    并购落地，双主业架构正式成型。安徽亦高光电99%股权交割及工商变更登记，标的公司已纳入合并报表范围，标志着“汽车零部件+真空镀膜”双主业战略落地生根。此次交易按优化后的全现金方案推进，既提升了交割效率，也保障了标的核心团队稳定，为后续业务整合与价值释放奠定基础。
    标的核心优势稳固，客户与技术双壁垒显著：亦高光电作为真空镀膜领域高新技术企业，核心产品超硬AR镀膜凭借高透光、耐刮擦等优势，已进入国内头部品牌供应链，覆盖高端手机、穿戴设备及平板电脑等场景。据YH Research显示，全球消费电子用超硬抗反射镀膜市场2025-2031年CAGR预计达7.1%，为其业绩提供广阔空间。同时，公司前瞻性布局电致变色（EC）镀膜技术，契合新能源汽车天幕玻璃、AR/VR等新兴场景需求，目前已积累如华为、比亚迪等多家优质客户，高门槛客户认证形成显著竞争壁垒。
    协同效应加速释放，成长边界持续拓宽：随着消费电子与汽车产业链加速融合，双方客户资源互补性极强，公司或可借助长安福特、理想汽车等汽车客户资源，推动亦高光电镀膜产品在车载显示、智能座舱等场景规模化落地；亦高光电的消费电子、工业客户资源（如京东方、三一重工）也有望反哺主业拓展新场景。叠加亦高光电明确的业绩承诺（2025-2027年累计实现净利润不低于2.4亿元），真空镀膜业务将与汽车零部件主业形成共振，既增强公司抗风险能力，也为长期增长注入强劲动力。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.95/3.38/3.61亿元，对应的EPS为0.44/0.77/0.82元。考虑到公司汽车零部件主业受益于新能源渗透率提升、海外订单放量及降本增效，真空镀膜新业务有业绩承诺且协同效应可期，传感器前瞻布局卡位高成长赛道；新产能释放、客户结构优化下业绩修复可期，建议关注。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；理想、福特等大客户销量不及预期的风险；亦高光电业绩兑现不及预期的风险等。

显示模组主业有望迎反转，积极拓展成长曲线

翰博高新(301321)
    投资要点
    推荐逻辑：公司显示模组主业有望迎来反转，同时公司有望通过收购培育第二成长曲线：1、显示面板模组行业有望随显示面板迎来修复周期。显示面板行业有望随着世界杯赛事刺激以及日台韩稼动率的下降迎来修复周期，根据WitsView，2025年1-10月全球液晶电视面板销量同比+5.8%，出现修复态势，公司主要产品显示面板模组作为面板重要零部件，有望受益。2、公司通过提高产能利用率和管控费用，业绩已出现明显修复态势。公司2025Q2和Q3单季度业绩已实现扭亏为盈，合计实现0.28亿元归母净利润。2025年前三季度，公司销售费用、管理费用、财务费用同比大幅降低1.64pp。2025H1公司车载显示子公司营收相比2024年全年大幅提高52%，净利润相比2024年全年大幅减亏8635万元。我们认为公司业绩已出现明显修复态势，将迎来业绩拐点。3、有望通过收购外资湿电子化学品企业培育第二成长曲线。
    背光显示模组有望随显示面板迎来修复周期。1、2026年，随着世界杯赛事的需求驱动以及日台韩显示面板企业稼动率的降低，显示面板行业有望迎来修复周期，带动背光显示模组行业修复。2、长期来看，车载显示和AI PC有望进一步拉动显示面板行业需求，也将长期带动背光显示模组行业需求提升。
    新产线放量+费用下降，公司业绩有望反转。1、公司新产线放量，有望摊薄成本。根据公司公告，2025H1公司车载显示滁州工厂营收大幅提高，净利润显著改善，带动公司Q2业绩扭亏为盈，我们认为公司业绩有望迎反转拐点。2、公司费用率大幅下降，2025年前三季度，伴随营收大幅增长，公司销售/管理/财务费用率显著降低，同比降低1.64pp，随着公司费用管理能力的提高，未来费用率有望继续降低；另一方面，公司新产线投资结束后，有望逐步偿还有息负债，进一步降低财务费用。
    拟收购湿电子化学品企业，有望打造第二成长曲线。2025年12月，公司发布公告将与北京芯进、初芯瑞伯基金共同投资设立合资公司拟投资/收购外资在华湿电子化学品项目，公司拟认缴出资人民币2亿元，持有标的公司45.4545%股权。我们认为本次收购如顺利落地，有助于公司按照其原有产品产业链进行合理延伸，形成优质第二成长曲线。
    盈利预测与投资建议。我们预计2025年公司业绩有望扭亏，伴随公司未来产线产能利用率提高和效率提升、管理优化，公司业绩将呈现高质量增长趋势，同时考虑到公司在业绩修复期，未来业绩弹性将高于同行，适当给予估值溢价，给予2026年30倍估值，对应目标价25.2元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险；海外关税政策风险。

供应链巨头业务结构优化，利润短期波动

怡亚通(002183)
    投资要点
    事件：因参股公司河北交投怡亚通供应链服务有限公司业务发展需要，经双方股东友好协商，对河北交投怡亚通进行同比例增资。当前公司与河北交投物流有限公司签署了《增资协议》，同时河北交投怡亚通已完成工商变更登记手续并取得了中国（河北）自由贸易试验区正定片区政务服务中心换发的《营业执照》。公司拟向河北交投怡亚通一次性增加投资人民币0.98亿元，河北交投物流有限公司拟向河北交投怡亚通增加投资人民币1.02亿元。
    供应链领域领跑企业。怡亚通是世界500强——深圳市投资控股有限公司旗下企业，中国A股首家上市供应链企业，已成功构建出“供应链+产业链+孵化器”的商业模式，凭借多年深耕的供应链优势，怡亚通培育出数字经济生态沃土，AI算力、半导体等新质生产力布局在大科技枝头结出硕果。公司的服务网络覆盖了中国大陆320多个城市，物流网络覆盖全球100+国家。
    大消费稳步恢复稳中提质，中国算力规模高速增长。2025年前三季度，社会消费品零售总额达到36.59万亿元，同比增长4.5%，消费市场持续向好，消费对经济增长的基础性作用进一步增强，服务消费需求加速释放，在“以旧换新”政策持续加码、AI深度赋能及智能绿色健康等消费新趋势推动下，汽车、消费电子、家电家居等消费领域增长势头稳健。受AI与大数据技术行业渗透驱动，中国算力规模呈高速增长态势。根据弗若斯特沙利文数据显示，2020-2024年整体算力从136.20EFLOPs增至617.00EFLOPs，年均复合增长率45.9%；预计2029年总规模将达3442.89EFLOPs，预测期年均复合增长率40.0%。
    业务结构优化，利润短期阶段性波动。2024年，公司实现营业总收入776.16亿元，较2023年下降17.8%，归母净利润1.06亿元，较2023年下降24.92%。2025年前三季度公司实现营业收入522.63亿元，同比下降10.57%，实现归母净利润0.35亿元，同比下降42.56%。利润阶段性波动主要源于公司主动聚焦核心赛道进行业务结构优化，在消费市场细分领域加大资源整合力度，对部分低附加值业务进行战略性收缩，同时由于增加对AI赋能供应链、新业务孵化期的前期投入及业务结构调整中的短期成本波动，短期业绩因此受到结构性调整的影响。
    盈利预测与投资建议：我们看好消费复苏+供应链政策支持下公司主营业务收入保持稳定，预期产业链业务将为公司带来增厚毛利的机会。预计2025-2027年归母净利润分别为0.76亿元、1.25亿元、1.44亿元，EPS分别为0.03元、0.05元、0.06元，BPS分别为3.54元、3.59元、3.64元，对应PB为1.3倍、1.3倍、1.3倍，建议投资者持续关注。
    风险提示：消费复苏不及预期、市场竞争、汇率波动、并购重组失败等风险。

核心资源龙头，步入成长新阶段

华锡有色(600301)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司是广西唯一有色金属上市平台，体外矿山资产较多，注入可期；2）锡、锑供需缺口将长期存在，推动价格进入上行周期；3）公司主力矿山均有扩产计划，高峰矿开采规模将由33万吨提升至45万吨，铜坑矿年产规模将由237.6万吨提升至350万吨，业绩弹性可期。
    华锡有色是广西唯一国有有色金属上市平台。公司是广西境内唯一具备锡、锑、铟、锌、铅、银六种矿产资源的国有控股企业，其中锡、锑、铟的保有资源量位居全球前列。公司旗下主力矿山铜坑矿与高峰矿位于南丹试验区，是支撑其资源禀赋的核心资产，2025年上半年末，两大矿山与佛子冲铅锌矿合计保有矿石资源量达8959.10万吨，金属资源量高达449.25万吨，为公司长期发展奠定了坚实基础。
    锡、锑供需缺口将长期存在，推动价格进入上行周期。供给端方面，全球锡、锑矿资源禀赋下降，供给端缺乏弹性并且地缘政治扰动加剧；需求端方面，传统领域稳中有增，新兴领域的光伏和半导体将持续驱动锡、锑需求增长。我们预计2025-2026年锡供需缺口分别为-0.3/-1.7万吨，锑供需缺口分别为-3.9/-3.7万吨。供需缺口将长期存在，锡、锑价格处在上行周期。
    三大主力矿山为战略支点，进一步增强资源控制力。高峰矿作为公司盈利核心，其100号与105号矿体以1.62%的锡平均品位位居世界前列。高峰矿正通过100+105号矿体深部开采项目，将原矿年开采规模由33万吨提升至45万吨，增幅达36%，锡储量增长33%，开采年限延长至34年，显著拉长了盈利久期；铜坑矿虽因品位衰减短期承压，但其全资控股地位与年产规模由237.6万吨提升至350万吨的扩产计划，带来47%的弹性空间，成为未来利润增长的关键引擎；佛子矿则以稳健的铅锌产能为基础，完成增储后铅、锌储量同比大幅提升58%与78%，进一步夯实了资源储备的多样性与抗周期能力。
    盈利预测与投资建议。我们预计未来三年归母净利润分别为8.5/15.0/16.8亿元，实现EPS分别为1.34/2.37/2.66元，对应PE分别为28/16/14倍。考虑到锡、锑价格处在上行周期，公司成长性可期，给予2026年20倍PE，目标价47.4元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏或不及预期风险，缅甸复产超预期风险，锡价或大幅下跌风险，矿山事故风险，资产注入或不及预期风险。

如何重估南孚资产+安孚第二成长曲线？

安孚科技(603031)
    投资要点
    推荐逻辑：为什么我们认为市场低估南孚电池资产？1）南孚碱性电池细分市场国内零售的市占率超过85%，属于超强寡头，而非一般的行业龙头，连续32年销量常年第一，地位稳固，且南孚电池品牌家喻户晓，国民认知度高；2）高roe的现金奶牛资产，粗略计算其roe超100%；3）投资布局国产GPU象帝先，并且积极围绕半导体等领域，布局第二成长曲线。
    南孚电池的未来空间在哪？1）出海战略，或再造一个南孚：根据中国报告大厅发布《2025-2030年中国电池产业运行态势及投资规划深度研究报告》数据显示，2025年全球锌锰电池（碱性+碳性）市场规模约80亿美元，2024年12月31日美元兑人民币汇率约7.3，则全球锌锰电池市场规模约584亿元，市场空间较大。中短期OEM模式：根据公司公告，2024年南孚电池海外出口电池10亿只，海外营业收入7.91亿元。2024年新建4条产线，产能为2.5亿只/条，合计产能10亿只，有一条在2024年已经投入使用，主要用于满足海外市场订单增长造成产能不足的需求，假设10亿只产能满产满销，新增营业收入约6亿元。中长期品牌出海：考虑到南孚电池中长期的品牌出海战略，国内外市场规模体量的不同，预计产能将持续扩张，未来新增的营业收入也持续增长。2）借助品牌渠道，或培育出充电宝等第二爆品：南孚电池覆盖国内2000多家经销商和300万个零售网点，涵盖中国主要的零售商网络点。充电宝3C禁令，推动中小厂商出清，而南孚充电宝已通过3C认证，且额定能量符合民航局规定，未来借助南孚品牌和渠道优势，或培育第二爆品。
    围绕半导体等领域，积极探索新业务。公司管理层一直致力于通过并购，投资优质资产，并对标的资产整合赋能等方式提升上市公司资产质量，积极提升股东权益。在做好南孚电池核心业务的前提下，还积极围绕高端半导体制造等硬科技领域进行深度探索和资源投入，力争为公司中长期发展注入新动力，开启第二成长曲线
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.00元、1.66元、1.85元，对应PE分别为40倍、24倍、22倍。基于南孚电池优质资产，未来随着公司出海战略落实，海外销量将持续增长，给予26年40倍PE，对应目标价66.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：南孚电池销量增长不及预期的风险，毛利率大幅变动的风险，商誉大幅减值的风险。

积极开拓海外市场，业绩有望持续改善

达意隆(002209)
    投资要点
    推荐逻辑：1）截至2025年11月我国包装机械出口均价不足200美元/台，而进口均价高达3.63万美元/台，价格差距明显，随着我国推进国产替代和走向高端化，公司作为细分行业龙头有望直接受益；2）公司在液体包装设备制造已深耕近三十年，产品整体技术处于国内领先水平，并已经出口到多个国家；3）公司目前手头订单充足，预计将从2025年开始持续放量，对公司形成业绩支撑。
    深耕近三十年，中国饮料包装机械行业上市第一股。公司前身广州达意隆包装机械有限公司成立于1998年，2008年公司正式在深交所挂牌上市，成为中国饮料包装机械行业第一家上市公司。公司持续围绕吹瓶技术、无菌杀菌工艺和装备等展开研发和核心关键部件的创新和试验。同时公司依托产品、技术等方面的综合优势，在饮料等市场领域提供全面整线解决方案，积极开拓国际市场。
    包装机械制造市场国产替代趋势明显，下游消费复苏和升级助力可持续发展。截至2025年11月，我国的包装专用设备产量已达175.55万台，同时我国包装专用设备逐渐突破国际垄断，走向越南、印尼等新兴国家市场。国内厂商在性价比方面具备竞争力，占据中低端市场，但高端市场仍被国际品牌垄断。从行业下游来看，现阶段中国饮料市场规模仅为美国的1/3，未来增长空间显著，在消费升级驱动和可支配收入提高的前提下，无糖饮料行业快速发展，市场的结构性变化正在重塑国内包装机械制造行业的竞争格局与发展路径。
    公司盈利能力持续改善，手头订单充足支撑未来业绩。公司2025年前三季度的业绩报告显示，公司在报告期内实现营业总收入13.35亿元，同比增长38.95%，创历史同期新高，净利润1.03亿元，同比增长146.16%。公司销售毛利率从2021年底的17.92%上升至2025年前三季度的26.07%。同时，公司的期间费用率从2021年底的22.26%下降至2025年前三季度的15.86%，目前公司生产经营一切正常，手头订单充足，预计后续公司将持续强化成本控制和运营效率提升，推动营业收入和利润的稳步增长。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营收分别为18.7、22.2、24.4亿元，归母净利润分别为1.3、2.0、2.3亿元，EPS分别为0.64、0.99、1.16元，对应PE分别为23、15、13倍。我们给予公司2026年20倍PE，对应目标价19.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争风险、供应链风险等。

大单品异军突起的黑马，全国扩张增长可期

康农种业(920403)
    投资要点
    推荐逻辑：1）产品力引领品种换代，抢占市场份额，公司核心大单品“康农玉8009”2024/2025销售年度推广面积预计接近1000万亩；2）去库存与技术迭代的双重洗牌，转基因有望扩面提速；3）公司以传统优势的西南市场为根据地，市占率稳步上涨，2022年达到5.97%。同时，成功将黄淮海市场打造为强劲的第二增长曲线。
    去库存与技术迭代的双重洗牌，转基因有望扩面提速。行业处于周期性去库存阶段。企业普遍面临库存高企、价格战激烈、盈利能力差的困境。以转基因、基因编辑为代表的生物育种技术正进入商业化应用阶段。玉米作为我国第一大粮食作物，其单产水平仅为美国的60%左右，提升空间巨大。
    产品力引领品种换代，抢占市场份额。康农玉8009是由康农种业携手河南农业大学、贵州省旱粮研究所联合选育的玉米杂交新品种。2023年获国家审定，2024年进入大规模市场化推广窗口期。公司核心大单品“康农玉8009”是“密植小棒型”玉米的代表，契合了国家提升粮食单产的战略方向，正引领行业从“稀植大棒”向“密植增产”的品种换代浪潮。
    “根据地+增长极”的全国性扩张战略清晰。早期公司主要销售区域为西南地区（包括云南省、贵州省、四川省等）以及湖北省和湖南省，销售区域集中度较高；2021年以来，公司依托于桦单568、吉农玉198、吉农玉218等品种逐步进入了北方春播区和黄淮海夏播区的玉米种子市场。2024年度，公司实现营业收入同比增长16.80%。核心增长驱动力来自康农玉8009等黄淮海夏播区主导品种——该系列品种凭借优异的产量表现与突出的综合抗逆性，赢得了下游经销商及终端农户的广泛认可，有效推动公司在黄淮海夏播区的市场拓展落地见效，成为营收增长的关键支撑。
    盈利预测与投资建议：我们预计2025~2027年公司EPS为1.11、1.35、1.65元，对应PE分别为19、16、13倍；给予公司26年25倍PE，目标价33.75元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：制种与销售不同期引发的供需风险、经销商管理风险、品种迭代风险、应收账款风险。

侵袭性真菌检测龙头，原料及研发构筑护城河

丹娜生物(920009)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司2024年营收2.40亿元，归母净利润为0.87亿元，2025上半年净利润为4996万元，同比增长29.55%，在侵袭性真菌检测领域布局全面，已进入1300余家医疗机构；2）中国侵袭性真菌诊断试剂市场规模预计2025年约12亿元，2030年可达30亿元；3）公司在库存稀缺鲎血原料可满足5-7年生产需求的条件下，积极拓展越南原料渠道，同时布局替代产品，通过库存+进口+技术替代三种方式破解供应瓶颈。
    产品丰富、资质健全、技术创新共筑公司护城河。1）公司凭借丰富产品矩阵已成细分领域龙头：拥有酶动力学、酶联免疫法等5大系列试剂，2024年试剂业务占比93.7%，市占率超30%，已进入1300余家医疗机构；2）公司拥有原料资质核心优势：全国仅6家公司可使用鲎产品，库存可满足5-7年需求，2024年启动越南进口，替代产品2024H1收入208万元，同比增298%，占比提升至4.79%；3）公司注重研发创新投入，并已形成产出：2020-2025H1研发投入从1967万元增至3000万元以上，业内首个推出“5G+联合检测方案”，提升诊断符合率15-20%，检测通量达70T/h。
    政策利好搭配产品认证，国内外市场潜力共同释放。政策利好推动下，强制病原学送检率提升至50%，催生年检测需求2640万人次，市场规模从35亿元增至52亿元。中国侵袭性真菌诊断试剂市场规模2025年约12亿元，2030年预计达30亿元，年均复合增速超20%。核心患者群体超900万例，主要包括血液病/恶性肿瘤、糖尿病、呼吸系统疾病及艾滋病等免疫抑制高危人群。公司境内业务占比超95%，但海外拓展初显成效：产品已进入80余国，2022年通过ODM向波兰出口收入达7731万元，占当年收入64%；目前正加速CE认证，目标2027年海外收入占比增长至20%以上。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.1亿元、1.4亿元和1.7亿元，对应PE为42倍、32倍和27倍。考虑到北交所享有一定估值溢价，给予2026年40倍估值，对应股价为102元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：主要原材料供应风险；行业政策变化风险；集采降价风险。