酒鬼酒重大事件快评：动销稳步向好，21Q2公司业绩有望延续高增

事项：
    近期， 我们参加了公司 2020年度股东大会及投资者交流会，在此跟踪反馈公司最新动态情况。
    国信食品饮料观点： 1） 公司在 2020年度股东大会上对未来发展规划和工作重点进行了详细阐述， 坚定做大做强品牌，全力筑基市场格局，优化市场布局； 2） 短期看，渠道回款动销良性势头不减， 21Q2公司业绩有望持续高增； 3） 中长期看，未来两年次高端白酒高景气下，公司有望持续受益渠道扩张下沉带来的补库存需求； 4） 投资建议： 看好公司品牌势能持续提升和全国化扩张稳步推进， 预计 2021-2023年公司营业收入为 28.35/36.87/45.77亿元，归母净利润为8.18/10.90/14.01亿元，对应摊薄 EPS 为 2.52/3.36/4.31元，对应当前股价 PE 为 107/80/63X，维持“买入”评级。
    评论：
    坚定做大做强品牌， 全力筑基市场格局，优化市场布局近日， 公司在 2020年度股东大会上对未来发展规划和工作重点进行了详细阐述，我们总结要点如下： 1）产品规划方面，未来内参以市场需求为导向， 要做到价格的稳步提升、规模的快速上升， 先着眼于做大内参，再逐步做强， 满足内参公司大商和优商的核心利益， 保持健康良性发展。 未来湘泉要逐步把销量、 价格和利润水平提上去，未来 2-3年会是湘泉战略逐步完善转折的过程。 未来主品牌之外会考虑推出衍生文创产品， 也会积极发挥洞藏的独特优势，但不会以单独品牌运作。 2）产品结构方面， 公司要逐步提高内参的销售占比，提高到一定程度后，保持内参的占比稳定（会从市场角度考虑推进次序）。 过去内参收入占比从 10%+提到 30%+， 未来内参占比可能提到 40%，酒鬼系列占比 50%， 湘泉占比控制在 10%以内。 3） 重点工作方面，公司未来 3年的重点工作包括三大工程：一是推进优商工程，打造优商体系；二是推进专卖店“千店”计划；三是培育核心店，今年要继续在全国做一部分核心终端， 建立销售阵地。
    短期看， 渠道回款动销良性势头不减， 21Q2公司业绩有望持续高增公司表示今年动销远远好于去年， 内参保持良好势头，酒鬼系列成绩也不错， 一是得益于公司近两年着重终端的维护工作和产品价格的维护，保持了渠道良好的利润从而强化了渠道推力，二是销售方式的动态调整，通过宴席政策调整、推进消费者扫码等工作提高了消费者动销率。 同时据渠道反馈，目前湖南省内经销商内参全年回款比例约为 70~80%， 酒鬼系列全年回款比例亦有 70%，整体回款表现优异， 库存在 2个月左右（正常水平），内参批价在 850~870元/瓶左右，终端成交价在 900~950元左右，渠道基本实现良性动销。 同时内参带动下，酒鬼系列价盘稳步上行，渠道利润增加带动渠道推力提升，目前红坛批价在 300元/瓶左右。 整体看， 21Q2公司回款动销皆保持良好势头，我们预计公司 21Q2收入仍能保持快速增长。
    中长期看， 未来两年次高端白酒高景气下， 公司有望持续受益渠道扩张下沉带来的补库存需求近两年公司招商进展迅猛，带动省内外收入快速增长。近日公司领导也在股东大会上表示， 过去两年公司的高增长， 60%来自于新招商带来的销量增长， 40%来自于产品本身动销的大幅提升。 当前省外品牌势能渐起，招商进展仍然迅速， 公司也表示招商布局远未结束，在河南、 山东、 河北、 广东等地的渠道布局比较完善，但是很多区域客户布局远远不够，今年省外内参品牌新进苏糖、浙糖、泰山名饮等 6位大商，全年计划新增内参经销商 100位。 中长期看， 未来两年次高端白酒有望延续高景气（我们此前在《次高端白酒专题报告：看好次高端的本质》中有详细论述）， 公司在次高端整体高景气、自身品牌力及规模持续提升、 动销良性发展的基础上，未来两年仍能受益于渠道招商下沉带来的补库存需求，业绩有望保持良好增长势头。 拉长时间维度看，公司作为馥郁香型的龙头， 在 90年代就造就了全国化基因， 随着消费者认知和消费氛围的不断加强， 品牌势能有望持续提升，支撑全国化扩张稳步推进。 当前公司还处在品牌知名度大于销售规模的阶段，公司未来有信心保持快速发展，至少要在二线阵营中占据一个有分量的位置。
    投资建议： 看好公司品牌势能持续提升和全国化扩张稳步推进， 维持“买入”评级短期看， 公司回款动销势头不减， 21Q2业绩有望保持快速增长；中长期看， 伴随公司品牌力及规模持续提升，有望持续受益渠道补库存需求。我们维持此前盈利预测，预计 2021-2023年公司营业收入为 28.35/36.87/45.77亿元， 归母净利润为 8.18/10.90/14.01亿元， 对应摊薄 EPS 为 2.52/3.36/4.31元， 对应当前股价 PE 为 107/80/63X， 维持“买入”评级。
    风险提示宏观经济风险； 内参全国化推广不及预期；酒鬼修复性增长不及预期。

中粮糖业：精炼糖增厚基础利润，糖价上行贡献利润弹性

事件概述公司全资子公司中粮（唐山）糖业有限公司拟投资 19093万元建设曹妃甸精炼糖项目二期 15万吨年绵（砂）糖生产线项目，预计于 2023年达产。
    分析判断:
    精炼糖产能持续扩张，有望增厚基础利润空间公司是我国糖业龙头，食糖业务年经营量达到 300万吨以上，占全国消费总量的 21%左右。公司食糖业务可以划分为自产糖、精炼糖以及内贸糖三大部分，其中，自产糖产能 70万吨、精炼糖产能 190万吨。我们认为，精炼糖业务能够天然对冲不利的价格波动，是公司基础利润的主要来源，此次拟投资金额19093万元建设曹妃甸精炼糖项目二期 15万吨年绵（砂）糖生产线项目，一方面，公司可以充分发挥自身优秀的糖源掌控能力，趁势扩张产能，提升市场份额；另一方面，还可以进一步增厚公司基础利润空间。
    需求回暖提振油价，带动国际糖价趋势上行巴西是全球主要的糖出口国，年出口量在 2000万吨以上，占全球糖出口总量的 35%左右，其出口量的多少是决定国际糖价走势的关键因素。2021年，全球新冠肺炎疫情的边际影响逐步减弱，全球需求步入复苏通道，需求向好提振原油价格，根据Wind 数据，截至 2021年 6月 18日，国际油价已上涨至 73.51美元/桶，较年初上涨 43.88%。我们认为，国际原油价格仍有继续上行空间，巴西乙醇替代效应凸显，价格中枢有望同步抬升，拖累巴西糖醇比下行，提振全球糖价。
    内外联动，国内糖价上行有望贡献公司利润弹性我国食糖年消费量在 1500万吨左右，而产量仅有 1000万吨左右，每年 500万吨左右的供需缺口需要通过进口等方式进行补充。因此，国内糖价走势和国际糖价走势具有高度一致性，当国际糖价上涨时，国内进口糖成本抬升，对国内糖价形成支撑，反之亦然。我们认为，全球需求步入复苏通道，国际原油价格上行有望带动国际糖价上行，进口成本抬升将支撑国内糖价中枢整体上移。公司作为我国糖业龙头，糖价上行有望带动公司利润快速释放。
    投资建议精炼糖产能持续扩张将不断增厚公司基础利润，糖价步入上行周期有望贡献公司利润弹性。基于此，我们上调对公司 2021-2022年的收入预测至 255.82/306.66亿元（前值分别为255.10/301.92亿元），上调归母净利润预测至 12.64/17.14亿元（前值分别为 11.32/16.31亿元），并新增预计，2023年，公司营业收入为 341.13亿元，归母净利润为 18.79亿元。综上 ， 我 们 预 计 ， 2021-2023年 ， 公 司 EPS 分 别 为0.59/0.80/0.88元，当前股价对应 PE 分别为 16/12/11X，维持“买入”评级。
    风险提示自然灾害风险，政策扰动风险，糖价上涨不及预期风险。

万华化学：福建基地配套项目产能规划扩大，化工巨头雄心壮志

事件概述2021年 6月 15日，福州江阴港城经济区管委会发布：关于万华化学（福建）有限公司年产 108万吨苯胺项目环境影响评价第一次公示，关于万华化学（福建）有限公司年产 80万吨 PVC 项目环境影响评价信息第二次公示，关于万华化学（福建）有限公司扩建 25万吨/年 TDI 项目环境影响评价信息第二次公示。
    分析判断:
    扩大配套苯胺及 PVC 装置产能规划，为公司后续 MDI 及 TDI 产能扩张做准备2020年 3月 4日，万华化学发布对外投资公告：万华化学与福建石化合资成立万华福建，合资公司将建设 40万吨/年 MDI 及苯胺配套项目，收购东南电化的 TDI 装置（产能 10万吨/年）并扩建 TDI 产能至 25万吨/年，建设 40万吨/年 PVC 项目、续建大型煤气化项目。根据今年四月福州江阴港城经济区管委会关于万华化学（福建）异氰酸酯有限公司附属配套设施工程环境影响评价信息第二次公示，项目调整为：一期建设 40万吨/年MDI 装置，二期配套建设 48万吨/年硝基苯、36万吨/年苯胺装置。根据福州江阴港城经济区管委会 6月 15日发布的公示，万华福建厂内新建苯胺项目总产能为 108万吨/年，项目建设内容包括：3×36万吨/年硝酸装置、3×48万吨/年硝基苯装置、3×36万吨/年苯胺装置。根据 2021年 2月 18日万华福建扩建 25万吨/年 TDI项目环境影响评价第一次公示，万华福建 TDI 产能将扩大 25万吨/年。根据 2021年 3月 15日万华福建年产 80万吨 PVC 项目环境影响评价第一次公示，万华福建拟新建 40万吨/年 MDI 及 25万吨/年 TDI 项目，为了消化MDI/TDI 项目生产过程中副产的大量氯化氢，万华福建提出配套建设 80万吨/年 PVC 生产装置，根据 6月 15日PVC 项目环评第二次公示，PVC 项目分两期建设，一期、二期分别建设 40万吨/年的 VCM 和 PVC 装置，预计总共建设 6年。配套苯胺及 PVC 装置产能规划扩大，为公司后续 MDI 及 TDI 产能扩张做好准备。2021年 2月，公司发布公告，以 2.84亿元的投资完成了万华化学烟台工业园 MDI 装置从 60万吨/年至 110万吨/年的技改扩能，2021年 4月，万华化学（宁波）有限公司 MDI/HDI 技改扩能一体化项目和 180万吨/年 MDI 技改项目环评公示，宁波生产基地 MDI 产能将由 120万吨/年扩大至 180万吨/年。根据我们统计，2021-2023年万华化学国内的 MDI 产能将累计扩大 150万吨/年，进一步扩大公司的全球 MDI 市占率。
    推进多种新材料项目产能建设，向化工新材料综合解决方案提供商靠拢今年年初以来，万华四川基地天然气制乙炔项目，年产 14万吨聚碳酸酯（PC）项目，年产 28万吨聚醚多元醇装置扩能改造项目，柠檬醛及其衍生物一体化项目，聚二甲基硅氧烷项目，年产 5万吨水性树脂项目，锂离子电池材料研发中试项目等环评陆续公示。万华化学在 2021年的国际橡塑展展出的重点产品包括六大领域：可再生能源及环保解决方案、便捷出行交通解决方案、智能通信、品质生活、生活消费及医疗、CMF 设计。在规划大宗化学品的同时，万华也在积极规划细分领域的新材料，尤其是与万华现有业务平台高度协同、高附加值、差异化的产品，丰富公司产品体系，为下游细分领域客户提供全系列一站式服务和最优化解决方案。
    投资建议公司有能力成为化工新材料综合解决方案提供商，我们对公司成长为全球化工 50强充满信心，维持之前的盈利预测，预计公司 2021-2023年营业收入分别为 1029/1011/1286亿元，同比增长 40.1%/-1.8%/27.3%，归母净利润分别为 208/192/230亿元，同比+107.0%/-7.4%/+19.3%，对应 EPS 分别为 6.62/6.13/7.32元，目前股价对应PE 分别为 16/17/14倍。维持“增持”评级。
    风险提示新建项目进度不及预期，其他 MDI 生产企业扩产造成 MDI 供大于求等。

广汽集团:进击的汽车巨头，电动智能拾级而上

不断精进的汽车巨头，2025年产销剑指350万辆。公司坚持“合资+自主”战略，拥有广汽本田、广汽丰田、广汽传祺、广汽埃安、广汽菲克、广汽三菱6大品牌及众多畅销车型。2013年至2020年，年销量由100.5万辆提升204.4万辆，国内市占率由4.6%提升至8.1%。2020年发布“十四五”规划的“1615战略”，2025年目标年产销350万辆（5年CAGR11.4%），市占率超12%，新能源汽车占比超20%，成为行业领先的移动出行服务商。
    合资“压舱石”，广丰+广本有望保持稳健增长。公司拥有优良的合资矩阵，其中日系品牌广丰+广本凭借优秀产品力+低使用成本+高保值率，构建极致性价比优势，近年销量逆势持续提升，为公司贡献稳定的投资收益。“两田”均将中国市场作为全球发展重心，21年起在华布局有望提速，叠加新车周期逐步发力，日系双雄有望保持稳步增长，奠定公司业绩增长基石。
    自主“双子星”闪耀，电动智能拾级而上。 ?
    传祺：新平台+新车型布局完成，有望随行业拐点向上。①新平台：2019年推出GPMA架构，2020年推出钜浪动力平台，全面提升模块化造车能力；②新车型：首款基于GPMA架构打造的入门级运动轿车-影豹将于21年三季度上市；GS8 、GS4和GA4 PLUS等主力车型换代车型将于21年内推出。 ?
    埃安：布局中高端，“黑科技”加持，开启加速成长。20年埃安独立运营，目前推出4款车型，全面覆盖15-35万元价格区间的中高端新能源车。20年埃安销量超过6万辆，21年5月月销突破万辆大关，我们预计21年全年销量有望突破10万辆，保持高速增长。后续推出的弹匣电池/石墨烯基电池/硅负极材料电池等“黑科技”，有望显著提升电动车安全性、充电效率及续航里程。 ?
    智能化：携手华为、滴滴、百度等构建智能生态。公司研发投入始终处于行业领先水平，且与华为、滴滴、地平线、百度等科技型企业在智能驾驶、芯片、车联网等领域展开深度合作，智能化拾级而上：①辅助驾驶：自主研发ADiGO智能网联系统已实现量产装车，并在自适应巡航，融合泊车等系统上形成了一定优势；②高级智能驾驶：部署高低两个算力平台，搭配不同价位车型，实现向智能车的过度，将于2022年量产；③无人驾驶：产业协作，加强前瞻技术的研究攻关。
    投资建议：公司日系品牌表现稳健，自主品牌拐点向上，电动智能布局提速，与科技企业合作，打开成长空间。我们维持公司21/22年归母净利润为93.6/113.8亿元，对应EPS为0.90/1.10元/股，PE为13/11倍；给予公司22年20倍PE目标，对应目标价22.0元，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业复苏不及预期，新车型推广不及预期，电动智能进展不及预期。

恒生电子：行业龙头，短期回调不改长期价值

我们认为公司长期受益于资本市场改革开放，目前基本盘稳固，在金融科技领域不断创新且保持领先，扭转因疫情导致的利润下滑，未来三年将有望重拾升势。
    行业龙头地位稳固恒生电子经过25年的发展已成为国内资本市场IT行业龙头，其证券核心交易系统、资产管理系统长期保持较高市占率。2021Q1营业收入7.51亿元，同比增长46.27%；净利润1.69亿元，同比扭亏。
    资本市场数字化转型持续深入2017-2020年券商IT整体投入增速达到CAGR 17%，总金额超过800亿元，但仍与世界先进水平存在较大差距，预计未来行业投入仍将持续高速增长。
    政策红利刺激公司短期业绩提升外资券商准入，注册制全面落地等政策性机会将在2年内至少给公司带来5亿营收增量。
    产品升级换代叠加金融科技方案落地助推中长期业绩提升公司传统优势产品行业占有率高，产品通常是5-8年的生命周期，陆续进入核心产品升级换代期，预计未来3年将带来25亿业绩增量。以云计算、大数据、区块链、人工智能为代表的金融科技方案逐步落地，有望取得超预期收益。
    收入结构进一步优化降低营收周期性波动公司存量产品的维保收入和云服务等服务性收入占比逐年提升，进一步优化了收入结构，有利于降低公司业绩周期性波动。
    盈利预测与估值预测公司2021-2023年营业收入分别为51.85亿元、64.06亿元和77.70亿元，归属上市公司净利润为13.72亿、17.16亿和22.33亿元同比增长3.79%、25.10%和30.10%，三年复合增长率CAGR约为19.09%，每股收益分别为1.31、1.64和2.14元，现价对应PE分别为65、52和40倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示1.新产品研发进度不达预期，2.新产品升级换代进度不达预期，3.疫情风险、4.资本市场风险导致客户投资不达预期。

爱玛科技:时尚创新凸显品牌定位，品质一流位居行业龙头

电动自行车经济环保，市场空间广阔。2020年全国交通工具产量中电动自行车为2966.1万辆，同比增长29.7%，两轮脚踏自行车为4436.8万辆，同比增长24.3%，近几年来电动自行车增速一直领先于两轮脚踏自行车。随着交通拥堵现象日益严重，人均出行半径增加以及人均收入的增加，电动车以其轻便,速度适中,价廉,无噪音尾气污染,占用车位小等特点,可大大提高非机动车道的通行效率,非常适合城市内单人短程出行,具有其它交通工具无法比拟的优势。因此电动车取代自行车是行业趋势。
    以时尚为品牌定位，处于行业龙头地位。公司2020年电动自行车产量754.07万辆，市场占有率为25.4%。行业竞争者中除雅迪控股年产量超过1000万辆外，其余与公司实力差距较大。电动自行车行业历经数十年的发展，普遍存在着同质化严重的现象。爱玛电动自行车始终以“时尚”作为品牌定位，在高端时尚电动自行车创新方面独树一帜。截至2020 年末，公司在境内共获得694 项外观设计专利，处于行业领先地位。
    生产技术过硬，重视产品品质。公司在车架生产、涂装方面均采用最先进的技术，以保证产品的品质和外观质量。在其他核心零部件方面，公司均和业内领先的品牌供应商进行合作。在电机方面，公司与博世达成战略合作；在电池方面，公司与两大龙头公司超威动力、天能动力合作紧密。在整车制造及检验方面，公司实施精益生产模式提高效益，通过首检、自检、互检、抽检及专检的“五检制”来保证品质。
    专注研发投入，拥有多项核心技术。公司研发支出占净利润的比重接近40%。拥有自主知识产权，掌握电动自行车整机产品及电动自行车核心零部件方面的多项核心技术。截至2020年12月31日，公司在国内已取得923项专利，包括11项发明专利，218项实用新型专利及694项外观设计专利，此外，公司还拥有37项著作权登记。
    盈利预测及评级：预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.34亿、8.94亿、10.72亿，EPS分别为1.82元、2.21元、2.65元，市盈率分别为29.37倍、24.10倍、20.11倍，首次覆盖，予以“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动，公司新业务开拓不及预期

晶盛机电：增资参股公司中环领先，深化半导体战略布局

增资参股公司中环领先， 维持“买入”评级晶盛机电深化半导体战略布局， 向参股公司中环领先增资 1.3亿元，与中环股份、中环香港、产业集团合计增资 13亿元。 增资后晶盛机电持股比例维持 10%，增资有助促进集成电路用大直径硅片项目实施。公司设备与材料业务双轮驱动，研发力度持续加大， 我们维持盈利预测不变，预计公司 2021-2023年归母净利润为15.50/18.84/22.51亿元， EPS 分别为 1.21/1.47/1.75元/股，当前股价对应市盈率41.4/34.1/28.5倍，维持“买入”评级。
    深化半导体战略布局，设备与材料齐飞晶盛机电向参股公司中环领先增资 1.3亿元，中环股份、 中环香港、产业集团均分别增资 3.9亿。 根据无锡博报报道，中环领先集成电路用大直径硅片项目一期项目已于 2019年投产， 至 2021年底， 8英寸抛光片月产可达 50万片、 12英寸抛光片可达 17万片。 二期项目已于 2021年立项启动， 项目总投资 15亿美元，总产能为月产 8英寸外延片 22万片、 12英寸抛光片 20万片、 12英寸外延片 15万片。 公司深化半导体战略布局， 增资中环领先有利于促进集成电路用大直径硅片项目顺利实施。 从在手订单来看， 截至 2021年 3月， 公司未完成晶体生长设备及智能化加工设备合同总计 104.5亿元， 其中未完成半导体设备合同 5.6亿元，较 2020年末分别增加 45.85亿元、 1.70亿元， 公司在手订单饱满。
    研发投入加大， 产品竞争力提升公司持续加大研发投入力度， 2021Q1研发费用 0.69亿元，同比增长 95%。公司成功研制出新一代环形金刚线截断机， 具有产能高、 切割面质量好、 崩损低等特点； 成功研制出新一代环形金刚线开方机， 具有切割精度高、切割面质量好等优势，能大幅减少晶棒磨削的硅耗， 并且可以实现光伏硅棒 M6-G12尺寸的快速自由切换。公司对单晶硅棒磨面倒角一体机进行了技术升级，具有较高的上料精度。
    产品性能的提升有望为客户创造更高的经济效益， 有助于提升公司的竞争力。
    风险提示： 全球光伏装机低于预期；半导体国产化低于预期；原材料涨价风险。

天铁股份公司动态点评：共建“轨道上的长三角”，减振降噪产品迎来巨大机遇

事件：2021年6月7日，国家发展改革委向上海市、江苏省、浙江省、安徽省发展改革委印发关于《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》的通知。
    长三角多层次轨道交通战略部署落实，干线、城际、市域（郊）轨道交通未来空间广阔，为减振降噪市场带来了巨大机遇：改革开放以来，长三角地区轨道交通的发展买入了更高质量、更高水平、更高层次的新阶段。
    《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》要求在共建轨道上的长三角，推动交通运输更高质量一体化发展的战略目标下，以一体衔接，互联互通；科学布局，支撑引领；绿色智能，便捷高效；改革创新，合作共赢为基本原则，加快构建功能定位准确、规划布局合理、网络层次清晰、衔接一体高效的现代轨道交通系统，全面提升轨道交通运输服务品质，高起点高标准高水平打造轨道上的长三角。《规划》的发展目标中明确指出，到2025年，要基本建成轨道上的长三角，形成干线铁路、城际铁路、市域（郊）铁路、城市轨道交通多层次、优衔接、高品质的轨道交通系统。轨道交通总里程达到2.2万公里以上，新增里程超过8000公里，高速铁路通达地级市以上城市，铁路联通全部城区常住人口20万以上的城市，轨道交通运输服务覆盖80%的城区常住人口5万以上的城镇。其他目标包括：干线铁路营业里程约1.7万公里，其中高速铁路约8000公里，骨干通道能力全面提升，形成长三角与相邻城市群及省会城市3小时区际交通圈；城际铁路营业里程约15000公里，长三角地区相邻大城市间及上海、南京、杭州、合肥、宁波于周边城市形成1-1.5小时城际交通圈；市域（郊）铁路营业里程约1000公里，上海大都市圈及其他都市圈形成0.5-1小时通勤交通圈；至2035年，建材高质量现代化轨道上的长三角，实现干线、城际、市域（郊）、城市轨道交通设施布局一张网、枢纽衔接零换乘、运营服务品质优，长三角成为轨道交通网格化、一体化、智能化、绿色发展的样板区，轨道交通全面引领推动区域一体化发展。
    《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》要求严守环保红线，未来减振降噪产品渗透率有望持续提升：《规划》提出在持续推动建设轨道上的长三角的同时，加强生态保护；节约集约利用土地资源；做好污染控制以及严格遵守环境保护相关法律法规。其中要求采用综合措施有效防治轨道交通沿线振动和噪声问题。近年来，振动及噪声问题已经收到政府政策及相关地区居民的重视；未来随着轨道的大量铺设与应用及人们环保意识的增强和对生活品质要求的提高，并且干线、城际、市域（郊）轨道交通未来建设途径多为人口稠密地区，我们认为未来轨道交通减振降噪需求强烈，减振需求升级有望持续带来产品渗透率的更大提升。
    浙江省全力推进都市圈一体化建设，城际、市域铁路中长期建设目标明确：近期，浙江省发布“十四五”规划纲要。规划中首先要求加快铁路建设，“十四五”期间，浙江省铁路建设将重点推进三个方面工作：一是持续推进高速铁路网建设，加快杭温、杭绍台、甬舟、通苏嘉甬、沪乍杭等项目建设实施；二是加快优化普速铁路网布局，推进港口后方铁路通道建设，完善港口集疏运系统，实现与国家干线网的高效贯通；三是全面推进铁路专用线项目建设，打通铁路疏港、进企、入园“最后一公里”。 浙江轨道交通“十四五”期间总投资将超4000亿元，其中都市圈城际铁路、市域(郊)铁路建设里程超800公里(含既有线改造里程)，总投资超1500亿元;城市轨道交通建设里程超400公里，总投资超2500亿元。针对轨道交通规模问题，《规划》提出，到2025年，全省轨道交通运营网络规模将达到1300公里，实现轨道交通重点城镇覆盖率达到60%，日均保障近800万人次出行;到2035年，全省轨道交通规模达到3000公里，其中城市轨道交通规模达到1200公里;到本世纪中叶，实现轨道交通重点城镇覆盖率达到100%，出行分担率达到50%。“十四五”期间，浙江省将进一步加快高铁网的建设，全力推进都市圈一体化建设，并着力于高质量现代化的综合交通体系建设。
    城市地铁规划的申请更加注重地方财政及本身营利性，健康良性、可持续发展成为未来必然发展趋势：国家当前适当加强城市轨道交通建设控制，其实质是为了更好有序、健康、稳步的发展轨道交通。近期网络上针对网友询问某城市云轨交通开建信息时，出现“国家已不再受理启动轨道交通建设规划申请（即首轮规划）、已有地铁的城市从严控制新一轮建设规划审批”，其实不然，我国的城市轨道交通还是在快速有序的建设和发展，根据刚刚发布的《城市轨道交通2020年度统计和分析报告》，十三五期间年均新增运营里程增长率达到17%，较十二五期间翻了一倍以上，累计共35个城市的新一轮城轨交通建设规划或规划调整获国家发改委批复并公布，涉及新增规划线路长度共计4001公里（2020年底累计开通的城轨线路里程为7969km），新增计划投资合计29782亿元。国务院办公厅《关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（国办发〔2018〕52号）明确提出“申报建设地铁的城市一般公共财政预算收入应在300亿元以上，地区生产总值在3000亿元以上，市区常住人口在300万人以上。引导轻轨有序发展，申报建设轻轨的城市一般公共财政预算收入应在150亿元以上，地区生产总值在1500亿元以上，市区常住人口在150万人以上。” 实际上目前我国已有65个城市的轨道交通线网规划得到批复，其中已实施建设的达61个城市、开通城市轨道交通的达到45个城市。部分城市主要还是由于目前财政收入和市区人口不达标而影响批复。此外，我 们认为对于中小城市（未达到建设地铁要求的），国家鼓励建设市域铁路，市域铁路需要城市圈内几个城市、城镇进行贯通互联，这需要有总体规划，这个总体规划需要由省或市牵头。对于目前不达标建地铁的城市部分已在开展市域铁路的规划工作，由于市域铁路规划不是一个中小城市独立工作，所以对于某单一中小城市提出的城市轨道交通规划获批的可能性较低。
    我们认为目前政策的侧重点为注重行业内可持续发展，规范化发展，要求统筹规划，特别注意注重整体规划发展。从行业内长远看，规范有利于持续性的发展，另外减震降躁主要需求是都市圈核心区域，限制的对象主要为地方债务风险高、城区常住人口较少、客流强度常年在低位徘徊的地区居多。并且我们认为建设门槛的提高，不会影响到重点城市群和都市圈的城轨建设，反而由超大、特大城市引领的城市群、都市圈，它们的交通优势将得到进一步的加强。
    公司具有前瞻性的抓住市场机遇，定增扩产，完善产品体系，未来有望长期获益：公司于2021年6月8日发布向特定对象发行股票募集说明书。
    募集资金净额将用于：年产 40万平方米橡胶减振垫产品生产线建设项目、年产 45万根钢轨波导吸振器产品生产线建设项目、以及补充流动资金。随着城市群、都市圈、同城化建设的大力推进，为城市轨道交通的发展打开了空间。城市轨道交通会穿越主要的商业区及居民区，对减振降噪要求较高，受城镇化影响，轨道交通减振里程占全线长度的比例将越来越高。此次募投项目的实施有利于缓解公司产能紧张的现状，提升供货效率，支持公司未来销售业绩的快速增长，也将增强公司钢轨类产品的生产能力，为客户提供多种选择，也为获取该类产品订单提供产能支撑，并且公司丰富的项目经验、良好的口碑和优质的客户资源为本项目的实施提供了较好的保障，同时增强公司综合竞争力，巩固行业龙头地位，为实现公司的发展战略奠定坚实的基础。
    投资建议：公司作为轨交减振降噪领域龙头企业，下游轨道交通行业的高速发展带来需求增速高企，公司发起募投项目，提升产品产能，完善产品体系，核心竞争力得到增强，同时公司开拓建筑减隔震以及锂化物系列产品，有望进一步提升公司业绩，继续给予“买入”评级，预计 2021-2023年归母净利润分别为 3.11亿元、4.78亿元、7.20亿元，EPS 分别为0.91元、1.40元、2.11元，对应 PE 为 24倍、16倍、11倍。
    风险提示：市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，新业务、新市场拓展风险，行业环境变化风险。

招商积余：公司首次覆盖报告：央企物管旗舰蓄势待发，盈利修复确定性强

资源禀赋强， 城市服务启程， 盈利持续修复， 给予“买入”评级招商积余坚持“大物管”、“大资管”战略，疫情对各项业务的负面冲击逐渐消退；
    两大央企强强联合，资源禀赋强，城市服务开始发力； 当前盈利水平落后行业平均，但底部回升趋势明显，未来业绩释放有保障。我们预计 2021-2023年归母净利润分别为 6.75、 8.98、 11.92亿元， EPS 分别为 0.64、 0.85、 1.12元/股，当前股价对应 PE 为 31.1、 23.4、 17.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    坚持“大物管” +“大资管”，非住地位市场领先
    （1）公司积极推进“大物业”战略布局，在管项目类型丰富，涵盖住宅、办公、商业、园区、政府、学校、公共、城市空间及其他业态。 2020年公司在管面积1.91亿方，其中住宅、非住宅各自占比 50%。 从增长驱动看， 2020年公司第三方贡献管理面积 1.18亿方，同比增长 31%， 三方拓展逐渐发力。 从业绩端看，若剔除并表口径影响， 2020年招商物业+中航物业收入、净利润同比增速分别为8.7%、 35.7%； 2021Q1，招商物业+中航物业净利润同比增速落在 8.7%-19.0%区间内。随着疫情消散，公司物管业务增速有望持续提升。
    （2）恢复“大资管”常态，引入高管或催化提速。 2021Q1，公司资管运营业务恢复常态，实现营收 1.31亿元，同比增长 42.54%，综合毛利率 61.92%，同比提升 9.11个百分点。公司新聘任袁嘉骅为招商九方商业管理（深圳）总经理，有效提升团队管理运营能力。
    核心看点：资源禀赋强，盈利底部反转，加强科技化建设
    （1）资源禀赋优势强大。 招商局集团主动对招商积余进行项目推荐；招商蛇口计划未来五年逐渐将投资性房地产在培育成熟后委托给公司管理。 2021年 3月，招商蛇口定下“双百”目标，在十四五规划内，招商蛇口要实现百亿商业收入、落地百个大型集中商业。
    （2）盈利处于同行底部，改善趋势确定性强。 中航物业、招商物业 2020年净利率均有显著提升，分别达 6.6%、 6.8%，改善趋势明显。
    （3）城市服务领域取得了重大突破，接连拓展塘朗山郊野公园、深圳湾公园等一批城市服务类项目。
    （4）智慧化物业管理，持续加大研发投入。
    风险提示： 行业销售规模波动加大，外拓业务不及预期，人工成本上行压力大。

格力电器：员工持股计划出台，治理改善可期

事件：格力电器公布第一期员工持股计划（草案），拟参与的员工总人数不超过1.2万人，资金规模不超过30亿元，股票来源为公司已回购的股份，股票规模不超过1.1亿股，占总股本的1.8%，购买价格为27.68元/股，等于公司第一期回购股份均价的50%。我们认为，本次持股计划覆盖范围较广，将有效绑定核心员工与上市公司利益，激发员工积极性和创造性，有望提升公司业绩表现。
    员工持股覆盖范围较广：格力首次员工持股计划参与总人数不超过1.2万人，覆盖公司14.3%的员工。公司董事、监事、高管拟认购3368万股，占本计划的31.1%，其中董事长董明珠拟认购3000万股，占本计划的27.7%。公司其余中层干部、核心员工拟认购7468.6万股，占本计划的68.9%。本次员工持股计划覆盖人数较多，有望将较大范围的员工的利益与公司业绩绑定，提高公司经营效率和改善经营成果。
    考核指标较为宽松，分红要求明确：本次员工持股计划的业绩考核指标为，2021、2022年扣除员工持股计划所涉及股份支付费用前的归母净利润较2020年分别增长不低于10%、20%，且当年每股现金分红不低于2元或现金分红率不低于50%。此外，若首个考核期业绩不达标，则首期可归属股票全部递延至下个考核期合并考核，且2021年和2022年归母净利润合计不低于2020年的230%，仍可对两期股票权益进行归属。草案预计持股计划费用约28.2亿元，2021-2023分别摊销10.6、14.1、3.5亿元。我们认为，行权条件的设置，考虑了外部环境变化及渠道改革阵痛。值得留意的是，行权条件还设置了明确的分红要求，未来公司稳定分红可期。
    渠道改革初见成效：产业在线监测，格力空调2021年前5个月的内销出货量同比2020年和2019年分别增长+36.6%、-13.4%，均好于行业水平。2021年前5个月的内销出货量份额同比+3.7%至34.6%。且5月格力内销出货量YoY+13.8%，是三大家电龙头中唯一实现正增长的企业，反映公司销售渠道和内部管理变革取得初步成效。后续，我们认为，地产销售竣工走势向好，叠加渠道库存处于低位，补库存需求较大，格力有望持续释放渠道改革成效。
    投资建议：格力首次员工持股计划出台，有望带来治理结构和经营效率的改善。公司渠道改革正持续推动，有利于提升渠道效率，利好格力长期发展。考虑持股计划费用摊销，预计公司2021~2023年EPS为4.00/5.31/6.27元；维持买入-A的投资评级。
    风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。

浩欧博：过敏检测龙头，长期发展空间广阔

推荐逻辑：
    1） ]我国过敏检测和自免检测市场空间较大，渗透率较低， 市场规模增速有望保持在 15%以上； 2） 浩欧博是过敏检测国内龙头， 过敏原数量位于首位， 市占率超过 30%，且率先推出定量检测，未来有望快速增长； 3） 自免检测海外企业市占率超过 80%， 公司自免检测在国内率先推出化学发光技术，进口取代空间较大。
    我国过敏检测和自免检测渗透率较低，未来成长空间广阔。 我国过敏检测市场从 2017年的 4亿元增长到 2020年的 6亿元，复合增速达到 15%，增长相对较快。整体来看，中国有 3亿以上过敏疾病患者， 假设未来渗透率达到 10%，市场规模有望达到 30亿元， 但过敏检测在我国处于刚起步阶段，检测率与发达国家差距巨大，潜在市场广阔。 目前我国自身免疫性疾病患者数量达到 5000万，假设渗透率达到 20%，则预计市场规模有望达到 40亿元， 2020年我国自免检测市场规模为 15亿元，未来仍有较大成长空间。
    过敏检测龙头，业绩有望持续快速增长。 公司在国内过敏检测产品领域处于领先地位，检测产品覆盖 56种 IgE 过敏原及 80种食物特异性 IgG 过敏原。目前公司不断加大研发投入，已申报注册中的新增 IgE 过敏原有 13种，已经立项在研的过敏原有 25种， 未来过敏原单点检测及组合检测可检测的项目将涵盖 111项过敏检测项目，预计随着过敏原种类的增加，公司行业地位有望进一步巩固。
    同时，公司率先推出定量检测方法，优势显著，预计未来过敏检测有望继续保持较快增长。
    率先推出化学发光自免检测， 加速进口取代可期。 我国自免检测市场主要被海外公司所占据，未来进口取代空间较大。 公司在化学发光技术平台相较进口厂家和传统方法学更有优势，纳米磁微粒全自动化学发光技术可以实现精确定量，检测灵敏度、精密度和效率均更高，测试通量显著领先，且操作相对简单，进口替代动力十分充足，有望成为新的增长点。
    盈利预测与投资建议。 预计公司 2021-2023年归母净利润复合增速有望达到45%， 公司是我国过敏和自免检测龙头企业， 过敏检测行业领先，有望继续保持快速增长，自免检测率先推出化学发光自免检测，加速进口取代可期， 看好公司长期发展，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示： 公司研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，产品降价风险。

中环股份：回购+激励彰显发展信心，未来高成长可期

事件概述
    2021年 6月 20日公司发布 2021年股票期权激励计划（草案）、回购股份方案与更新 2021年员工持股计划（草案）的公告。其中员工持股计划总金额不超过 3.24亿元，股票来源为回购公司股份方案中回购股份（拟以自有资金不低于 2.8亿元，不超过 3.3亿元，回购 666.67-787.71万股，占公司总股本的 0.22%-0.26%，价格不超过 42.00元/股），参与员工总人数不超过 815人，其中董事、监事、高级管理人员 11人，其他员工不超过 804人；期权激励拟向激励对象授予股票期权485.68万份（占公司总股本的 0.16%）,激励对象包括在公司及子公司任职的董事及高级管理人员、核心业务（技术）人员等 34人。
    分析判断:
    激励落地凝聚合力彰显信心，助力提升市场竞争力2021年 6月 20日公司发布期权激励计划与员工持股计划，为2020年 9月完成混改后首次股权激励方案。股权激励对象为在公司及子公司任职的董事及高级管理人员、核心业务（技术）人员等 34人，第一与第二个可行权期业绩目标分别为 2021与 2022年净利润较前两年净利润增长率平均不低于 30%，员工持股参与对象不超过 815人，其中董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员 11人，业绩目标为 2021年净利润较前两年净利润增长率平均不低于 30%，另外员工持股计划股票来源为公司拟以不超过42元回购股份，体现公司对未来发展信心。本轮混改背景下的激励方案，一方面利于调动员工积极性，留住业务骨干与管理人才前提下凝聚公司合力，促进公司长期健康稳健成长，另一方面将发挥民营企业快速决策优势，完善治理结构，进一步提升市场化竞争能力。
    半导体材料产能释放，客户加速验证，助力业绩高增长公司致力于成为全球综合产品门类最齐全的半导体材料企业， 5英寸、6英寸、8英寸为主的功率半导体产品用硅片业务加速增长，为全球客户提供综合解决方案，已在国内市场建立了较大程度领先国内同行业的地位和品牌。公司半导体硅片新增产能为江苏宜兴的集成电路用 8-12英寸大硅片项目，目前规划了 75万片/月的 8英寸抛光片与 60万片/月的 12英寸抛光片，产能爬坡顺利，预计将于 2021-2023年集中释放。
    同时客户验证加速，产品覆盖模拟芯片、逻辑芯片、传感器与分离式器件等多领域，为 2021年产能持续释放业绩持续高速增长奠定基础。
    定增预案获得受理，加码 G12单晶硅产品量产规模公司拟非公开发行股票，募集资金总额不超过 90亿元，扣除发行费用后将全部用于“50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂项目”，6月 17日定增预案已获得受理。2021年 2月，宁夏中环六期项目签约落地，通过技改提高现有产能;宁夏银川新建 50GW 产能工厂，项目已于 3月下旬开工建设， 预计年底前开始投产，力争 2022年底全部投产。90亿定增落地后将进一步巩固和提升公司在 G12太阳能级单晶硅材料技术和产能优势。
    投资建议维持此前盈利预测，我们预计 2021-2023年公司营收分别为247.87亿元、398.50亿元、494.07亿元，归母净利润分别为21.68亿元、34.17亿元、44.39亿元，实现每股收益为 0.71元、1.13元、1.46元，2021-2023年对应现价 PE 分别为42.4倍、26.9倍、20.7倍，公司通过工艺不断进步和工业4.0应用提升原有产能，公司光伏硅材料和半导体材料的产销规模持续扩大，业绩高成长可期，维持“买入”评级。
    风险提示半导体市场需求不如预期、半导体硅片行业竞争加剧、系统性风险等。

五粮液：力推经典五粮液，重视团购业务

事件：我们参加了全景网的五粮液股东大会直播。
    支撑评级的要点n 经典五粮液带来增量，团购占比提升，我们判断 2季度业绩维持较快增速。
    （1）股东会表述显示了公司对业绩的信心。公司股东会上表示，在市场、渠道、品牌以及产品上初步形成了方向性、格局性的良好态势，1季度五粮液集团和股份公司均实现主要指标同比两位数增长，全年力争超额完成既定任务。
    （2）从回款指标来看，经典五粮液任务完成情况较好。
    （3）由于团购业务拓展情况较好，我们判断公司会优先满足团购客户的需求，2季度出厂价更高的团购普五产品占比将明显提升，从而带动整体产品均价明显上行，同时公司走进大企业，直接面向大企业所做的团购也可带来一部分增量。
    n 力推经典五粮液，有望成为战略大单品。公司在股东会上表示，经典五粮液产品作为公司战略性大单品，公司已在 5月份完成了对经典五粮液上市以及前期试销阶段的工作总结，6月初通过开展专题会议完成了对经典五粮液未来的布局和安排。我们认为，经典五粮液成功的概率较高，理由：
    （1）经典五粮液主要是团购模式，从 2017年至今，公司能力持续进化升级，做了很多基础工作，现阶段团购体系得到健全，品鉴会活动日趋完善，足以支撑新的高端产品推广。
    （2）茅台价格持续上行，市场环境向好。现阶段散茅批价 2700-2800元，普五 1000元左右，茅台与五粮液之间已形成较大的价格空档，为五粮液新品升级留出了足够的价格操作空间。
    n 重视团购业务，任务完成情况较好，团队更接近消费者，预计未来团购占比将持续提升。根据股东会交流，公司今年建立了团购部，团队接近300人，今年团购整体表现较好，大企业的覆盖率达到 20%。去年建立6000家直接服务的团购单位，复购率明显提升，从数据来看，今年企业复购率达 90%。目前的团购工作任务完成量基本已经过半，有些优秀的团购组织已完成全年的任务目标。随着公司团队完成向终端的转型，离市场更进一步，团队人员扩充和战斗力加强，长远来看我们判断团购占比将逐渐接近传统渠道。
    估值n 预计 21-22年 EPS 为 6.01元、6.89元，同比增 17%、15%。公司持续进化升级，做了很多基础工作，力推经典五粮液，重视团购业务，都有望成为重要的业绩增长点。维持买入评级。
    评级面临的主要风险n 渠道库存超预期，茅台价格波动。

广电计量事件点评：收购江西福康100%股权，医疗检测领域更进一步

收购江西福康切入放射医疗检测领域，未来或有望形成新的增长点。
    公司6月22日公告，以自有资金1200万元收购江西福康职业卫生技术服务有限公司100%股权。江西福康成立于2015年，主营业务为放射诊疗建设项目职业病危害放射防护评价、放射卫生防护检测、个人剂量监测等。放射诊疗卫生技术服务领域当前竞争格局较为分散，国家卫健委取消跨地域服务备案要求后，行业竞争进一步加剧。
    公司通过收购江西福康，将快速获得放射卫生技术服务资质，同时公司经过2013-2019年加速全国布点，具备成熟的全国网络布局和开拓经验，放射诊疗领域检测业务或有望在未来成为公司新的业绩增长点。
    放射卫生与医疗计量业务相协同，逐步开拓医学健康检测领域。从长期逻辑看，新并购的放射卫生技术服务业务与公司医疗计量业务有望实现渠道及客户资源共享，发挥协同效应，后续随着公司计划进一步拓展医学检验、医疗器械维保等服务领域，有望构筑医学健康检测技术综合服务能力。
    内生外延发展路径对标国际龙头，业务拓展提升品牌影响力。检测行业下游分散且种类多样，并购是头部企业扩张业务覆盖面和规模扩张的主要路径，通过收购的方式扩充产品线、快速切入新市场。内生增长与外延并购并举是综合性大体量检测机构的必经之路。医学健康检测业务是公司计划培育的新业务板块，与公司现有的计量校准、职业卫生评价等业务板块具有很强的互补性和协同性，公司“一站式”服务能力有望提到提升，拓展公司业务覆盖面及品牌影响力。
    检测赛道强成长空间大，看好公司产能进入释放周期。2014-2019年国内检测市场高速发展，复合增速达15%，国内第三方检测市场2020年规模预计达2000亿元。公司2016-2019年期间公司大幅增加资本支出扩建实验室，未来预计资本支出转向平稳，产能开始进入释放阶段，利润或有望开始进入加速释放期，公司人均产值及净利润率水平均具备提升空间。
    给予“买入”评级。基于审慎性考虑，暂不考虑增发对公司业绩及股本的影响，我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为 24.1亿元、30.07亿元、36.93亿元；归母净利润分别为 3.35亿元、4.39亿元、 5.54亿元，对应当前动态市盈率分别为 70倍、53倍、42倍。
    考虑检测计量行业的弱周期强成长属性，以及公司正处在产能释放的扩张期，给予公司“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险，业务规模迅速扩大导致的管理风险，大客户拓展进度不达预期，公信力、品牌和声誉受不利事件影响的风险，医学检测业务市场拓展不及预期，增发进展不及预期等。

元力股份首次覆盖报告：全球木质活性炭龙头，炭、硅循环产业链逐步建成

国内木质活性炭龙头企业，规模远超同行竞争对手 公司是国内规模最大的木质活性炭生产企业，拥有木质活性炭设计产能10 万吨/年，远超同行业竞争对手，产销量、出口量连续多年位居行业第一。公司传统用木质活性炭产品市场占有率达到31%，且逐渐向高附加值活性炭拓展。 ?
    炭、硅循环产业链一体化发展程度好于市场预期 公司通过电解硫酸钠、热能梯级利用、生物质热能回收利用等自主研发的创新技术，打造炭、硅循环产业链，实现热能与物料循环。公司循环经济产业园的建设依托炭、硅、竹、清洁能源4 大产业的整体联动，实现成本更低、效率更高、节能环保，进一步巩固公司核心竞争优势，形成产业经济护城河。 ?
    超级电容活性炭发展空间好于市场预期 超级电容炭市场预计未来增速保持30%以上。为紧抓下游市场需求，公司投资建设年产600 吨超级电容炭产线，成为唯一有效量产企业。公司研发的超级电容炭产品质量已经达到了国际水准，有望打破外资垄断，满足国产替代需求。 ?
    硅酸钠产能同步扩张，下游需求好于市场预期 硅酸钠市场供不应求，公司20 年硅酸钠产销率超过100%，且随着轮胎绿色化带动白炭黑市场上行，硅酸钠需求有望持续提升。公司规划再扩建32 万吨硅酸钠产能。凭借规模及区位优势，公司有望进一步扩大市场份额。 ?
    盈利预测与估值 对比化学制品生产企业，我们选取利尔化学、濮阳惠成、联瑞新材、中欣氟材、杭华股份等5 家可比上市公司。五家公司所处行业，市值水平与元力股份具有一定可比性，因此可以很好反应市场估值。可比公司平均PE 为32.5，考虑到公司行业龙头地位，给予公司21 年36 倍PE。我们预计公司21-23 年实现归母净利润1.6 亿元、2.1 亿元、2.7 亿元，同比增长27.79%、27.64%、31.39%，对应EPS 为0.52、0.65、0.83，首次覆盖，给予元力股份“增持”评级。 ?
    风险提示：产品价格下跌风险；项目进度不及预期风险。

中环股份：210硅片龙头充分受益大尺寸趋势，激励计划落地激发企业潜力

光伏利好政策相继出台，产业链价格有所松动，行业景气正在逐步复苏。国内方面，2021年风光开发建设政策与上网电价政策相继落地，政策明确，2021年保障性并网规模将不低于90GW，同时，2021年取消竞争性配置，电价以火电电价为基准，风电光伏项目收益率有保证，国内需求有望释放，预计全年国内装机量55-60GW。海外方面，美国参议院推出新版ITC政策，将抵免比例从26%提升至30%，补贴时间也得到进一步延长，预计推动2021年美国光伏装机量超24GW，未来几年实现快速增长；欧洲作为全球能源转型先行者，制定了更加严格的温室气体减排目标，据SolarPower Europe估计，欧洲未来十年年新增装机有望达到55GW，2021年新增装机将达到28.8GW。进入六月以来，光伏产业链上游价格有所松动，后续若产业链价格企稳，有望推动光伏装机需求稳步释放，行业景气正在逐步复苏。
    210硅片引领行业向大尺寸转型，下游需求快速提升，210硅片为公司业绩提供稳定支撑。中环于2019年正式推出210大尺寸硅片，增大硅片尺寸后，一方面可以带来各生产环节非硅成本的下降，另一方面可以大幅提升组件功率，带来BOS成本的下降，最终实现光伏度电成本的降低。进入2021年以来，针对210高功率组件的产业链配套逐步完善，各家组件企业也将产品研发重心转移到210组件，使得210组件下游关注度快速提升，根据PVinfoLink的数据，截止到2021年5月，210产品市占率已达17%，且处于稳定增长态势，210硅片维持供不应求状态。公司积极扩充产能，根据公司官方公众号新闻，2021年4月，公司晶体产出突破2万吨，年化产出超过60GW，较原计划提前两月，其中，G12单晶年化产出达到27GW/年，占比提升至45%。210硅片有望为公司今年业绩带来强力支撑。
    TCL入主优化公司治理，员工激励落地，补齐过去短板，实现公司、员工、股东利益绑定，发展目标一致型，推动公司在光伏+半导体双赛道高速发展。2020年TCL正式成为中环第一大股东。TCL入主后，积极优化公司治理，决策效率明显提升，产能扩张节奏加快，预计2021年底公司将形成85GW硅片产能，宁夏六期项目投产后将实现135GW产能，其中210产能有望达到100GW，加快推进210产业链发展。此外，TCL有望从资金成本、激励机制等方面为公司提供助力，2021Q1公司利息费用同环比下降明显。6月20日，公司同时发布股份回购计划、员工持股计划、股权激励计划。本次员工激励计划落地，旨在通过激励机制赋能员工，实现公司、员工、股东发展方向和目标高度一致，积极补齐过去短板，推动公司在光伏+半导体双赛道高速发展。
    盈利预测：预计公司2021-2023年收入分别为441.68/460.89/552.86亿元，实现归母净利润24.67/32.72/47.61亿元，对应PE为37.2/28.1/19.3倍。
    风险提示：2021年硅片产能释放超预期，硅片环节价格降价幅度超预期。光伏装机不及预期。预测偏差和估值风险。

中航光电：已历辉煌五十载，强军优民拓新局

国内防务用连接器龙头，自上市以来营收、业绩持续稳健增长。公司隶属于中国航空工业集团，是国内军用连接器龙头企业。2020 年公司实现营收103.05 亿元，同比增长12.52%；实现归母净利润14.39 亿元，同比增长34.36%。公司营收、业绩自上市以来持续保持正增长，营收从2007年的6.1亿元增长至2020年的103.1亿元，年平均复合增长率达24.3%。归母净利润由1.0亿元增长至2020年的14.4亿元，年平均复合增长率达22.8%。公司营收、业绩长期保持稳健增长，“军茅”属性显著。随着“十四五”武器装备建设加速，新能源汽车、轨交等行业高速发展，公司业绩增长兼具确定性和持续性。
    防务连接器技术壁垒高，竞争格局稳定，市场空间广阔。防务连接器是武器装备的重要元器件之一，为满足多样化的连接需求，连接器品类众多。由于通常需要经历反复插拔，并在复杂的力学及自然环境下保持可靠连接，因此对设计方案合理性、工艺稳定性等提出很高要求，其技术壁垒仍未被市场充分认知。目前航空航天用连接器厂商主要包括中航光电、航天电器、永贵电器、杭州825厂、郑州693厂、四川华丰、陕西华达等。考虑到其技术壁垒及航空航天行业对高可靠性的极致追求，新进厂商难以挑战现有厂商行业地位，市场竞争格局稳定。中航光电凭借数十年来几级探索和优质管理，稳居行业龙头地位，有望充分受益于下游武器装备放量和信息化程度提升。
    民用连接器市场广阔，公司民品市场拓展顺利。公司积极布局民品市场，在新能源汽车领域，正逐步实现“国际一流、国内主流”的转型发展目标，已与多家自主品牌车企建立深度合作。在轨交领域，公司通过资产重组进一步整合优势资源，致力于打造轨道交通连接器领域一流领军企业。伴随着下游新能源汽车、轨交等领域的快速发展，公司有望充分享受行业发展红利。
    盈利与投资建议：预计公司2021-2023年归母净利润为20.57亿元、25.63亿元、31.32亿元，对应PE 40、32、26倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：军工电子行业竞争加剧，海外市场拓展不及预期，民品市场增长不及预期。

科大讯飞：智慧教育高速增长，多赛道布局打开广阔空间

起因：公司在语音及语言、自然语言理解、机器学习推理等AI 技术保持国际领先，并在教育、医疗、汽车及消费者等多个场景形成数据—算法—产品—效果的闭环体系，核心业务逐渐在各自赛道实现规模化落地，公司有望进入发展新阶段。
    核心观点 步入AI 战略2.0阶段，收入规模再上台阶，经营效益提升明显。经过以应用探索为核心任务的AI 战略1.0阶段，自19年起公司进入AI 战略2.0阶段的红利兑现期，营收规模保持快速增长，2020年已达130.25亿，同比增长29.2%，销售净利率由18年的7.81%提升至20年的11.07%，人均创收及人均创利亦实现逐年提升。
    智慧教育成为公司核心业务，B 端C 端协同发力。公司在教育领域实现教（智课）、学（智学）、考（智考）、管（智校）以及平台的全场景应用覆盖，截止19年底，公司智慧教育产品已在全国超过3.5万所学校应用。区域因材施教业务已进入规模化复制阶段，以个册、学习机为核心产品的C 端业务有望成为未来公司智慧教育业务的强力增长点。
    核心技术支撑场景拓展，多赛道布局打开广阔空间。智慧医疗方面，公司智医助理开始从安徽逐步向全国推广，目前已上线全国200余区县，服务数万名基层医师。目前我国基层医疗机构与医院的医疗技术水平有较大差距，CDSS 发展前景广阔，行业有望保持高增长；智慧政法与智慧城市方面，公司智能庭审系统已实现全国范围内的规模化应用，“城市超脑”技术架构进一步完善，多个智慧城市项目实现落地；智能汽车方面，公司推出三大核心车联网系统解决方案，推动人车交互场景走向多模态；消费者业务方面，公司推出X2智能办公本、扫描词典笔等新品，C 端产品矩阵不断完善。
    财务预测与投资建议 我们预测公司2021-2023年每股收益分别为0.79、1.08、1.44元，由于公司在AI 技术应用方面优势明显，根据可比公司，给与公司2021年的93倍市盈率，对应合理股价为73.22元，首次给予增持评级。
    风险提示 市场竞争加剧；部分赛道业务拓展不及预期；资产、信用减值损失较高带来的风险；政府补助波动的风险；技术及产品创新不及预期。

科大讯飞重大事件快评：AI+教育迎发展良机，实控人大额认购增强信心

6月15日，教育部召开校外教育培训监管司成立启动会，新设立的校外教育培训监管司主要职责包括承担面向中小学生的校外教育培训管理工作、指导校外教育培训机构党的建设和拟定校外教育培训规范管理政策。同时，科大讯飞6月18日发布了“6·18战报”，AI+办公和学习的硬件销售额同比增长108%。
    国信计算机观点：
    1）政策环境友好，公司AI+教育赛道迎发展良机。从国家的政策可以看出，目前政策对于校外培训（包括线上和线下）的态度依旧是逐步趋严的态势，从2020年10月的《深化新时代教育评价改革总体方案》，到2021年3月的《义务教育质量评价指南》，到4月的《民办教育促进法》，再到近期校外教育培训监管司的成立，我们认为校外培训的强监管将成为新常态。在明确校外培训职责、减轻学生和老师压力等背景下，公司利用AI技术赋能校内教育行业，旨在通过AI和大数据等技术为学生和老师减压增效的AI+教育业务迎来了发展良机。
    2）AI+教育赛道业务发展迅速，硕果累累。公司2020年AI+教育业务实现营收40.2亿元，同比增长70.7%，相比于2017年的13.9亿元营收，3年复合增长率为42.5%。公司的教育业务在全国各地都树立了较好的标杆效应，比如安徽省蚌埠市教育项目、六安市教育项目、青岛市教育项目等，同时，根据公司公众号的数据，目前公司教育业务进展顺畅，屡中大单，包括2021年先后中标的6.98亿的郑州市金水区教育项目、4.96亿元的武汉市教育项目，1.29亿元的弋江市教育项目，说明公司在AI+教育赛道上的技术和产品积累正逐步结出硕果。
    3）实控人大额认购公司非公开份额，对公司未来发展信心十足为。公司近期拟非公开发行股份，预计募资19.5-25.5亿元，募资的资金将进一步支撑公司的流动资金以及优化自身财务结构，公司实控人刘庆峰以及其控制的言知科技将全额认购，其中刘庆峰个人预计将认购17.5-23.5亿元，言知科技将认购约2亿元。我们认为，实控人对此次非公开发行的大额认购进一步展现了其对于公司未来的信心十足，对未来AI平台+赛道的发展方向愈加坚定。
    4）看好公司作为国内AI领域龙头在教育、医疗等多个赛道的持续成长空间。公司是国内AI领域的领跑者，不管是在语音识别、语音合成还是在语义理解、图像识别等领域均处于国际先进水平，在2020年囊括10项国际人工智能大赛的冠军，公司在AI技术上拥有深厚护城河。我们看好公司AI+赛道的发展模式，目前公司在AI+教育、AI+医疗、AI+智慧城市等领域发展较快，培育的赛道还有汽车、金融等领域，这些赛道的长足空间将为公司的成长带来源源不断的发展动力。
    投资建议：公司是国内AI领域的龙头公司，且秉承AI+赛道的发展模式进展顺畅。我们预计2021-2023年归母净利润17.45/22.96/29.99亿元，同比增速28.0/31.5/30.6%，摊薄EPS为0.78/1.03/1.35元，对应PE为84.1/63.9/48.9，维持“增持”评级。
    风险提示：教育监管政策风险；行业竞争加剧；新领域扩展不及预期。

润邦股份事件点评：国资入主，后续发展可期

事件：公司发布控制权变更公告，控股股东计划向广州工业投资控股集团有限公司（以下简称“广州工控”）转让公司总股本20%的股份，交易完成后，广州工控将成为公司控股股东，实际控制人将变更为广州市人民政府。由于公司收购中油环保时曾承诺保持上市公司控制权，该承诺事项的豁免仍需获得公司董事会、监事会及股东大会审议通过。
    投资要点：拟收购价格溢价率高，显示认可。此次交易完成之后，公司实际控制人将由吴建先生变更为广州市人民政府，原控股股股东还将持有公司11.02%的股份，但根据协议，该部分股份需放弃表决权，以保证新实控人的控制权。此次股份转让价格初定不高于6.69元/股，较2021年6月21日收盘价溢价近31%。参考广州市政府历史收购山河智能、金明精机两家上市公司的情况，该溢价率属于收购方报价正常水平，但仍然凸显广州工控对公司“高端装备+环保”主营业务的认可。
    国资支持力度大，看好后续长期发展。根据收购协议，广州工控将支持公司在南方拓展装备业务及环保业务，并设立高端装备制造基地，后续亦将择机通过定增融资支持公司做强做大相关产业规模。广州工控业务领域横跨装备、汽车零部件、化工、家电、压缩机与零部件、钢铁、有色金属等多个领域，与公司高端装备制造业务高度契合。
    公司以危废、污泥处理处置为核心的环保业务，也可与广州工控化工、钢铁等业务相辅相成。由于区位优势，公司在东部沿海地区具备较强的市场地位，新控股股东有望为公司带来华南市场的进一步布局和突破。尤其是环保业务，华南地区危废及污泥处理处置需求广阔，借助新控股股东的国资背景，环保业务有望迎来迅速拓展。
    后续存在资产整合机会。广州工控有将其内部持有、与公司具有产业协同的优质资产进行整合或证券化的计划，公司财务报表健康，有望成为新股东资产整合或资产证券化的重要载体，融资成本有望进一步下降、资产规模有望进一步提升。
    维持公司“增持”评级：我们看好公司收购危废领先企业中油环保后在危废领域获得的竞争力，未来有望持续平抑高端装备业绩可能存在的周期性波动；公司医废行业领先地位明显，有望受益医疗废物管理逐步严格的趋势。此外，高端装备受益于基建、“一带一路”、海上风电、高空作业平台等需求增长，依然值得期待。我们预计公司2021-2023年EPS 分别为0.37、0.46和0.56元/股，对应当前股价PE 分别为13.78、11.21和9.22倍，维持公司“增持”评级。
    风险提示：危废业务拓展低于预期风险；高端装备业务毛利率及业绩下滑风险；应收账款大幅增加风险；政策推进不达预期风险；豁免承诺事项未获通过风险；股权转让失败风险；资产整合低于预期风险。

盈康生命:海尔赋能，打造物联网肿瘤治疗康复综合生态品牌

“高端放疗设备+优质医疗服务”双管齐下布局肿瘤服务全产业链 公司定位于肿瘤治疗康复综合解决方案，围绕“肿瘤治疗设备”和“肿瘤治疗服务”领域进军肿瘤服务全产业链。公司核心业务为医疗器械和医疗服务，自2015年收购了玛西普医学科技发展（深圳）有限公司，开始转型医疗健康领域。医疗服务板块，公司立足于“打造以放疗为特色的肿瘤一站式全场景医疗服务第一联想度品牌”，公司旗下现有4家“大专科小综合”肿瘤特色医院或肿瘤专科医院，形成了以西南为核心，辐射华东、华中、东北区域肿瘤医疗服务网络，同时后续公司将通过“内生式增长和外延式并购”的方式不断扩大医院版图，医疗服务板块有望迎来快速发展。医疗器械板块，子公司玛西普深耕放疗设备20余年，公司推出了三代拥有自主知识产权的伽马刀，为国内伽马刀的头部企业，其头部伽马刀国内装机量市占率超50%，同时实现自主出口，全球装机量超110台，此外玛西普第二代伽马已获得美国FDA和SS&D认证，同时取得全球主要市场准入认证。 苏州广慈医院并入将助力医疗服务板块业绩增长 公司拟于2021年斥资6.31亿元收购苏州广慈医院，苏州广慈是一所集预防、医疗、教学、科研、保健、康复为一体的按照二级标准筹建的肿瘤专科医院，一期建筑面积20000平方米，住院部开放床位350张。医院门诊科室齐全，开设24个专业科室以及10余个医技科室，主营业务收入为住院收入和门诊收入。2020年广慈医院收入达3.95亿元，同比增长17.03%，随着广慈医院后续的并入将为公司注入新的活力，并将打通公司并购整合的路径。
    2019年海尔入主，战略性赋能医疗物联技术平台 公司坚持数字化战略，在医疗器械板块打造以智联云和智疗云为主的体验云平台。智联云依托物联网技术实现医院设备监控、故障预警、远程排查、远程处理的在线化、智能化，提高设备运行率；智疗云技术提供临床智能治疗方案，更好地服务于医生与患者，推动医疗资源均衡化。公司通过数字化转型，建物联网解决方案，驱动科技赋能的价值创造，通过对所有旗下医院的医院信息管理系统的统一和互联互通，从运营上实现管理上的统一和标准化；同时，公司正在打造线上和线下一体的肿瘤治疗康复体验云平台，以互联网医疗服务为切入，打破患者在诊疗上的时空界限，实现医院内部资源合理配置。物联网技术的应用，未来将有效提升管理效率及患者就诊体验。
    估值与评级 我们认为盈康生命凭借海尔平台资源和技术优势，未来有望不断拓宽医疗服务产业。我们预计公司2021~2023年营业收入分别为12.26亿元，16.74亿元，22.11亿元，同比增长率分别为85.5%，36.5%和32.1%。归母净利润为2.14亿元，2.99亿元及4.03亿元，同比增长67.4%，39.5%和34.7%。我们采用PS估值法对公司进行估值，可比公司2021年平均PS为29倍。考虑到公司目前的发展阶段，按可比公司PS估值法，给予2021年目标估值16倍，对应目标价30.58元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险；同行竞争风险；技术竞争风险；商誉减值风险；估值差异风险

安井食品:收购新宏业延伸产业链，助力长期发展

事件：公司披露《关于对外投资暨受让洪湖市新宏业食品有限公司部分股权的公告》，公司拟以7.17亿元对价受让新宏业食品71%的股权，交易完成后，公司将持有新宏业食品90%的股份。
    收购资产优质、价格合理，通过对赌降低风险。新宏业食品主要产品为冷冻鱼糜、调味小龙虾等，2018-2020年营业收入为6.49、9.24、9.37亿元，净利润7969、8483、6934万元，净利率12.28%、9.18%、7.40%，按照新宏业2021-2023年的业绩承诺，此次收购的市盈率为13.8x/12.6x/11.2x，收购价格合理（2018年1月公司以7980万元受让新宏业19%的股权，当时对应2018E PE为12x）。同时公司拟通过业绩对赌将收购风险降至最低：1）出让方承诺新宏业2021-2023年净利润不低于7300、8000、9000万元，业绩承诺期满时，若新宏业累计实现净利润总和未达到承诺，出让方应向安井支付（差额×2）作为业绩补偿款；2）此次交易将形成约5亿元左右商誉，若新宏业在业绩承诺期满后发生商誉减值，出让人将支付赔偿，赔偿金额=商誉减值金额-出让方已支付业绩补偿款。 另外，安井也建立了相对有效的激励机制，使得新宏业管理层与安井利益达成一致：1）若业绩超额完成，则新宏业将给予管理团队一定的现金超额奖励；2）出让人之一将以不低于3.5亿元购买安井食品股票，分三期解锁。
    延伸上游产业链，稳定原材料供应，同时助力小龙虾速冻菜肴业务发展。新宏业位于湖北荆州市洪湖市，洪湖市盛产淡水鱼糜与小龙虾，新宏业淡水鱼糜产量位居全国前列，同时是安井鱼糜第一大供应商（根据招股说明书），并于2017年进军调味小龙虾业务，2020年安井向新宏业采购金额1.52亿元，占安井同类业务的13.18%。通过此次收购，安井将掌握一定的上游原材料供应，并且推动安井在速冻调味小龙虾菜肴制品的布局。我们认为随着安井规模扩大，速冻火锅料/速冻菜肴制品加工链条相对较短，总成本受到原材料价格波动大，因此对上游实现一定掌控力有利于公司稳健发展、平滑原材料价格波动对公司业绩的影响，特别是小龙虾原料供应量以及价格波动大，公司对其有一定控制力具有必要性。
    投资建议：我们前篇报告所述，安井长期战略清晰，团队执行到位，为产品、渠道、品牌、文化、战略、信息化全面驱动，有望穿越周期实现较好业绩增长，助力长期战略达成，短期定增项目保障未来3-5年产能释放，并助力第二成长曲线预制菜肴业务发展。我们预计公司2021-2023年收入89、111、138亿元，增速27.4%、25.3%、23.8%，净利润8.6、10.9、13.9亿元，增速42.9%、25.8%、28.5%，维持6个月目标价264.16元，维持“买入-A”评级。
    风险提示：成本上行超预期影响公司盈利能力；行业竞争加剧；预制菜肴品类分散、工业化程度低，公司存在预制菜肴发展不及预期的可能性。

宁德时代系列之一——复盘篇：动力电池龙头十年万亿成长路

宁德的业务进展和估值成为行业发展和投资风向标之一 从2018年初登创业板的不足500亿元市值，到2021年5月末突破万亿，市场预期逐步上调，3年近20倍增长，宁德乘新能源东风俨然成为行业标杆企业。与特斯拉类似的“锚定位”，其业务进展和估值成为新能源汽车发展和投资风向标之一。
    复盘：十年动力电池龙头成长之路 复盘宁德成长之路，站上万亿市值，核心驱动因素为4点（1外因+3内因）：一是卡位十年百倍的高景气赛道（动力电池产业为能源、交通、工业三大领域交汇点；新能源汽车未来5年30%-40%复合增速，其中占据4成成本的动力电池为三年内弹性最大的纯增量环节）；二是实现主流车企供应链全覆盖（国内半壁江山、海外占据两成的市占率预期）；三是纵向布局形成产业链战略版图（打通原材料、电池制造、运营服务、材料回收环节，持续降本）；四是技术持续迭代维持竞争力（CTP、高镍、燃料电池、钠离子电池等）。
    估值：更匹配EV/EBITDA估值法 DCF、FCFF等常规绝对估值法适用于连续盈利、商业模式较为稳定的公司，在宁德为代表的成长股预测中存在失真现象。基于宁德严苛的折旧将带来利润端的“海绵效用”（预计压缩2019年归母6.4亿元），PE值处偏高水平，EV/EBITDA估值法更为匹配。通过测算利润与折旧端边际变动：“EBITDA增长→利润端和折旧端（合计占比维持在80%以上）变动”，研讨合理价值区间。
    风险提示：政策风险，海外订单拓展风险。
    全球动力电池龙头，给予“增持”评级 公司处业绩高速增长期，2021年收入端有望破千亿、归母端破百亿（预计2021年营收1031亿元，利润114亿元），2021/2022/2023/2024营收增速为105%/39%/42%/34%,净利润138/204/248/348亿元，考虑到公司类属成长股，市场在行业高景气度阶段提前反应其远期预期，给予2024年20-25倍EV/EBITDA，维持“增持”评级。

晶盛机电深度报告：迎硅片扩产顺周期风口，长晶设备龙头扬帆起航

报告要点：
    硅片端扩产正热，公司作为长晶设备龙头有望持续受益我们认为硅片行业进入技术平稳期，具备大规模投资基础，同时“硅片新势力”切入赛道取得良好业绩表现，或吸引组件端等其他企业陆续加入硅片端。根据我们不完全统计，2021至 2023年国内光伏硅片行业扩产规模在360GW 以上，公司潜在客户扩产规模 288GW，对应晶体加工及生长设备潜在订单规模约 336亿元。公司光伏单晶炉国内市占率第一，作为长晶设备龙头持续受益行业扩产，2020年光伏行业取得订单超过 60亿元，仅2021Q1公司新签订单超过 50亿元，超过公司 2020年全年收入，截至 2021年一季度末，公司在手光伏行业订单 98.9亿元，充分保障未来业绩高增长。
    半导体硅片供需失衡，企业扩产有望加速，公司半导体业务极具潜力2020年下半年开始全球掀起“缺芯潮”，硅片作为芯片制造上游也受到了下游产能调整影响，部分硅片厂商宣布涨价与扩产，根据 SUMCO 预计 8英寸与 12英寸硅片都将进入供不应求局面。在当前硅片供需失衡面临短缺与涨价的背景下，我们认为国内半导体硅片企业扩产或将加速，公司客户覆盖中环、有研、神工、中晶等业内知名公司，随着硅片端扩产与国产化持续推进，半导体业务潜力巨大。
    蓝宝石材料需求回暖，公司蓝宝石材料业务有望释放业绩弹性蓝宝石材料目前主要应用于 LED 衬底，需求受 LED 芯片需求波动影响。当前伴随着 LED 芯片供给端逐渐出清、Mini LED 推动需求端回暖，LED 芯片带来的蓝宝石材料需求有望上升。根据我们测算 2023年蓝宝石衬底需求有望超过 5000万片。消费电子用蓝宝石盖板仍有看点，根据我们测算仅考虑当前已采用蓝宝石盖板的 iphone 摄像头、苹果/华为手表就有望在 2023年带来 4寸片需求约 1881万片。同时蓝宝石材料价格沉寂多年后伴随需求回暖出现回升，根据天通股份披露信息，2020年 4月至 2020年底蓝宝石晶棒价格上涨近 40%，公司蓝宝石业务有望释放业绩弹性。
    投资建议与盈利预测我们预计公司 2021至 2023年有望实现归母净利润 13.78/18.81/23.56亿元，对应当前 PE 分别为 47X、34X、27X。综合考虑公司光伏单晶硅设备龙头地位、半导体业务高成长性、蓝宝石材料业务业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示疫情造成全球光伏装机量不及预期，光伏硅片扩产不及预期，半导体设备下游需求不及预期，蓝宝石材料需求提升不及预期。

安井食品对外投资事项点评：7.17亿收购新宏业食品公司71%股份，完善产业链布局

事件:公司公告拟以40,905万对价受让肖华兵持有的洪湖市新宏业食品有限公司40.5%的股权，以30,805万元对价受让卢德俊持有的30.5%的股权。交易后公司将持有标的公司90%股权。
    加大力度开发速冻小龙虾赛道，巩固竞争力：公司曾于2018年初入股拥有完备小龙虾生产线的新宏业，2018-2020年新宏业营收分别为6.49/9.24/9.37亿，净利润分别为0.80/0.85/0.70亿，本次收购估值采取收益法评估，估值为10.1亿， 按照PE法估值2020年约为15倍PE，估值合理，公司承诺2021-2023年净利润不低于0.73/0.8/0.9亿，按业绩最低承诺计算每年增速不低于4%/10%/12.5%。
    赛道上来看，小龙虾行业一直保持高增速，根据全国水产技术推广总站、中国水产学会组织编写的《中国小龙虾产业发展报告（2020）》显示，2019全国小龙虾行业总产值达4110亿元，同比增长19.28％，其中以加工业为主的第二产业产值约440亿元，增速达55.48%。其中湖北省为主要小龙虾产地，全国24家年加工量5000吨以上的龙头企业中，湖北省占13席，其中年产量超万吨的龙头企业有9家，新宏业食品有限公司为其中之一。
    本次收购完成后，将完善安井在速冻行业的细分赛道布局，巩固龙头地位。小龙虾消费旺季为5-10月，速冻小龙虾在保留口感同时可以突破季节限制销售， 具有广大的需求市场，我们看好安井成为新宏业大股东后运用其资源、资金、渠道等优势打造又一款爆款速冻产品，巩固其产品矩阵竞争力。
    未来产能、渠道、产品多重发力，行业龙头地位无可动摇: 公司在年度股东大会上表示未来产能上公司仍将处于一个高速扩张期，通过定增充实资金后，未来产能将新增71.3万吨。渠道上将采取“开餐饮，推BC，扫盲区”策略，加大餐饮渠道开发，完善B端与C端渠道布局。产品上提出“三剑合璧”口号（速冻火锅料，米面制品，预制菜），将预制菜已摆上比较重要的战略方向，目前尚处于尝试阶段。我们看好公司利用在产能、渠道以及研发优势，在原有赛道上继续保持龙头地位，未来在餐饮供应链标准化趋势下，新兴预制品赛道上公司也将继续抢占行业领先。
    盈利预测、估值与评级：因事项尚未通过，暂不考虑受让股权影响，我们维持21-23 年EPS 为3.44、4.56、5.77 元，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全，原材料上涨，产能投放延期风险。

三只松鼠：坚定千亿目标信心，股权激励正当时

公司披露《三只松鼠股份有限公司2021年限制性股票激励计划(草案)》和《三只松鼠股份有限公司2021年事业合伙人持股计划(草案)》。
    支撑评级的要点n 股权激励计划将员工利益与公司利益绑定，激发积极性。
    （1）事业合伙人持股计划的对象范围为公司的董事、高管及核心管理层/技术/业务人员，共22人，持股规模不超过385.1575万股，占总股本的0.96%。持股计划受让公司回购股票的价格为0元/股，24个月的锁定期满后股票权益将依据公司业绩目标及个人绩效评估结果分四期分配至持有人，每期归属比例分别为34%、22%、22%、22%。公司预计总费用为1.85亿元，2021-2026年分别摊销2638、6332、5021、2622、1407、474万元。
    （2）限制性股票激励计划的对象范围为公司的核心骨干及高潜人才，共208人。激励计划授予的限制性股票数量为111.58万股，占总股本的0.278%。激励计划限制性股票的授予价格为25.30元/股，限制性股票在授予日起满12个月后分三期归属，每期归属的比例各为40%、30%、30%。公司预计总费用为2612万元，2021-2024年分别摊销698、1254、501、159万元。
    激励计划设立两档业绩考核目标，彰显信心。限制性股票激励计划的股票兑现数量等于个人当年计划归属的数量× 公司归属系数× 个人归属系数，公司归属系数对应着两档业绩考核目标。其中，业绩考核目标A（公司归属系数100%）以2020年营收和净利为基数，2021-2023年增速分别不低于14%、28%、63%和50%、80%、161%，满足其一即可；业绩考核目标B（公司归属系数90%）以2020年营收和净利为基数，2021-2023年增速分别不低于10%、20%、44%和35%、49%、100%，满足其一即可。
    若按考核目标A 顺利达成的情况测算，公司2023年营收将达到160亿元，或扣非归母净利达到6.4亿元。
    坚定“千亿目标”信心，股权激励正当时。我们认为，公司正处于由创立初的快速扩张阶段向未来规模和盈利能力齐升的转型调整期。公司将持续夯实传统电商平台优势，通过精细化运营实现利润提升；加大门店及分销业务拓展，实现线上线下营收进一步均衡，推进社交电商等新平台的业务发展；聚焦婴童零辅食小鹿蓝蓝的发展，培育第三增长曲线。在转型调整的关键时点，股权激励计划的推出有助于激发核心员工积极性，绑定公司利益与员工利益，坚定“千亿目标”的信心。
    估值n 考虑到股权激励费用对利润的影响，我们小幅调整盈利预测，预计2021-2023年EPS 为1.18、1.50、1.96元，同比增57%、27%、31%，维持买入评级。
    评级面临的主要风险n 新品推广不及预期，渠道竞争激烈，食品安全问题。

永兴材料公司首次覆盖报告：不锈钢深耕细作，锂电蓄势待发

不锈钢+锂电双轮驱动，公司业绩有望实现高速增长公司作为国内不锈钢棒线材龙头,近年来积极发展第二主业,持续进军锂电领域。
    受益于不锈钢+锂电业务的双轮驱动，未来公司业绩有望实现高速增长。我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为6.57亿元、11.70亿元、15.66亿元，EPS分别为1.62元、2.88元、3.86元，当前股价对应2021-2023年PE分别为38.5倍、21.6倍、16.2倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    不锈钢:深耕细作，增长潜力有待挖掘行业层面:供给端，国内不锈钢长材行业集中度较高，产量CR5达到74%，竞争格局良好。虽然短期内有较大规模的产能集中释放，可能导致供给承压，但是得益于较高的技术门槛与较强的客户粘性，公司市场份额并不会受到侵蚀。需求端，以石油开采及炼化与高端装备制造为代表的终端应用领域持续复苏，为公司产品需求提供了有力支撑。公司层面:公司在不锈钢棒线材及特殊合金材料领域深耕细作，专注于内部挖潜，一方面通过技改等措施进一步提高产能利用率，未来产销量仍有10%左右的提升空间。此外更重要的一点是吨毛利的提升,公司依托强大的人才资源与充足的研发投入，不断加快产品结构升级的步伐，持续提升产品的单吨盈利水平,预计2020-2023年吨毛利将由2069元逐步增加至2300元。
    锂电:蓄势騰飞，业绩有望集中释放行业层面:供给端，西澳锂矿山产能不断出清，南美盐湖扩产计划也多被推迟，因此短期内新增产能有限。需求端，受益于新能源汽车、3C产品的快速放量，下游需求将加速释放。我们预计全球锂供需将延续紧平衡态势，锂价有望维持高位。公司层面:公司依托自有矿山，采用云母提锂工艺生产碳酸锂，技术先进，具备显著的成本优势(2020Q4生产成本33109元/吨)，且成本仍有进一步下行空间。此外，随着碳酸锂二期项目的持续放量，产销量有望实现显著提升，预计2021-2023年碳酸锂销量分别达到13.2.5、3.0万吨，公司业绩将迎来集中释放。
    风险提示:碳酸锂二期项目产能投放不及预期，锂盐价格大幅下滑。

卓胜微:射频龙头稳步成长，全面布局射频产品条线

国产射频芯片龙头，全面布局5G射频前端产品。受益2020年5G手机渗透率快速提升，公司的射频前端芯片在5G手机换代以及国产替代化的背景下保持较高的市场需求和增长率，同时公司通过快速扩展射频模组产品品类，迅速打入各品牌供应链，稳固自身竞争力。2019年公司成功推出DiFEM、LFEM、WiFi FEM等高附加值射频前端模组产品，实现了关键产品的从无到有的突破，并在2020年实现规模性量产。模组业务的快速增长得益于公司射频模组紧跟5G手机射频需求的步伐，第一时间为客户提供高性价比产品，牢牢把握市场份额。未来公司将持续丰富产品条线，并有望通过滤波器、功放等产品切入价值量更高的射频模组领域。
    射频前端芯片市场规模主要受移动终端需求的驱动和通信技术创新的驱动。根据Yole Development的预测，5G手机出货量呈现不断增长的发展趋势，预计到2025年，5G手机出货量将达到8.04亿部，占市场份额的54%。5G通信为射频器件行业带来的增量主要来自（1）频段增加、MIMO、SA/NSA架构对射频前端器件数量需求大幅增加；（2）高频段信号处理难度增加，系统对射频器件的性能要求明显提高；（3）射频前端模组化的趋势对射频器件的尺寸和可集成度要求显著提升。因此5G手机渗透率的提升将大幅增加射频前端芯片市场规模。
    国内射频前端芯片主要依赖进口，国产替代空间巨大。我国射频前端芯片市场发展与自身市场需求不匹配。根据智研咨询的数据，2018年，中国射频前端芯片需求总量是国产产品总量的22倍。受中美贸易摩擦影响及国产手机品牌的崛起，国产芯片替代化的进程将不断加速，未来射频前端芯片的国产替代空间巨大。
    给予“买入”评级。公司接收端模组拓展顺利，发射端模组未来可期。我们长期看好5G手机渗透率提升带来的行业性机会以及公司自身产品条线的扩张和推广。我们预计公司2021年至2023年EPS为6.75/9.49/13.00元，对应PE为73.19/52.06/38.02。参考当前科创50估值，给予2022年公司70X PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：终端销量不及预期、贸易摩擦加剧、盈利预测不及预期。

杰克股份：杰克股份公司首次覆盖报告：全球缝制机械龙头，顺周期迎业绩拐点

缝制机械为周期性行业， 拐点已现有望步入上行周期中国缝制机械市场规模超过 600亿元， 从工业缝纫机产量与头部企业收入来看行业每 2-3年迎来一轮景气周期。 2017年为上一轮周期高点，工业缝纫机产量增速高达 33%。 2019年行业持续下行， 2020年在疫情的冲击下行业进一步下滑，但跌幅已经收窄。 2020年 9月缝制机械规上企业单月收入与缝制机械产品出口额增速均已回正， 12月单月收入增速高达 36%，2021Q1缝制机械规上企业累计工业增加值增速 36.3%。我们认为当前行业已进入上行周期， 2021/2022年销量有望保持 CAGR 20%增长，市场空间扩大。
    公司已成长为全球龙头，顺周期之下收入规模有望持续提升根据我们测算， 仅考虑缝制机械相关业务， 公司收入规模占全球头部企业比例从 2011年的 13%提升至 2020年约 30%， 经过十年成长， 收入规模步入全球第一梯队， 2020年收入规模已经显著领先全球龙头日本重机。 根据我们测算， 2020年公司工业缝纫机销量占国内总销量约 24%，相比 2013年提升约 15pcts，在国内同样处于绝对领先地位。
    推非公开发行项目，产能有望持续提升打造业绩增长基础经过上市募投项目建设全自动金加工复合线，公司在 2018年已具备年产工业缝纫机超 200万台能力。 2020年公司推出非公开发行项目，打造智能高端缝制装备制造基地，建设完成后形成年产智能工业缝纫机 120万台、自动缝制单元 2500台、服装智能制造成套解决方案 850套的规模化生产能力， 后续公司产能有望持续提升打造业绩增长基础。
    产业横纵拓展， 业务协同突破中高端客户打造长期成长工业缝纫机推进横向拓展， 在智能化、物联网加持下， 高附加值产品推陈出新，根据我们测算公司近 3年工业缝纫机销售均价提升 17.42%。 同时公司进行产业纵向布局，缝前设备不断推进市场下沉，通过高性价比产品推动业务发展，同时布局缝后吊挂等设备， 使公司产品在服装厂面向更大潜在价值量。 缝前、缝后设备的拓展不仅打开更大市场空间，也让公司拥有了成套解决方案提供能力， 可以满足中高端客户对于智能化、柔性化生产需求，未来中高端客户占比有望持续上升，为公司打造走在周期之外的长期成长动力。
    投资建议与盈利预测我们预计公司 2021至 2023年营业收入分别为 69.30、 81.39、 91.30亿元，归母净利润分别为 6.51、 8.32、 9.92亿元 ，对应当前 PE 分别为18X/14X/12X，综合考虑公司龙头地位与行业周期性表现，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示行业景气度不及预期，新增产能建设进度不及预期，并购企业业绩波动。

凯莱英：常态化激励以人为本，持续吸引人才加入

公司公告 2021年激励计划草案。 公司于 6月 17日公告《凯莱英医药集团 （天津）股份有限公司 2021年限制性股票激励计划（草案） 》激励对象： 总计 273人。包括公司高级管理人员 21人、管理人员及核 心技术（业务）人员 252人。 激励股份数目： 245.53万股，占总股本 1.01%。首次授予 205.53万 股，预留 40万股。 股票来源： 向激励对象定向发行 A 股普通股。
    首次授予价格： 186.12元/股 业绩考核： 以 2019年扣非净利润为基数， 2021-2024年增长不低于 50%， 75%， 100%， 125%。（激励成本摊销前并扣除非经常性损益 后的净利润） 。 股权激励费用摊销： 初步预计 2021-2025年分别摊销 4630.10万元， 5029.53万元， 1300.18万元， 453.70万元， 126.53万元，总计摊销 费用 11540.05万元常态化激励以人为本，持续人才加入。 整体来看，凯莱英激励已经趋于常态 化，历次激励范围较广，有助于提升员工积极性。公司过去三年收入、利润 和员工人数均实现了翻倍增长，本次激励的员工人数相较 2016年也有翻倍 增长。公司对于核心骨干的持续激励有助于提高员工积极性和维持员工稳定 性，同时利于公司吸引更多人才加盟。业绩考核只是比较基本的解锁要求。 从 2017-2020年的情况来看，历史上都是超额完成的。 公司投资逻辑再梳理。
    公司在 CDMO 领域全方位布局深化推进，大分子、 小分子（ API+制剂一体化）、 CRO+CDMO 一体化，囊括了药品研发的各个 生命周期。公司不断加大研发与产能投入，为未来长期良性发展打下良好基 础，提供动力。我国创新药风起云涌，作为创新药产业链不可或缺的 CDMO 环节的龙头，凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。 盈利预测及投资评级。 预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 9.99亿、 13.46亿、 17.71亿元，增长分别为 38.3%、 34.7%、 31.6%。 EPS 分别为 4.12元、 5.55元、 7.30元，对应 PE 分别为 92x， 68x， 52x。我们认为公 司是技术推动型的国内 CDMO 龙头企业，大客户已经逐步稳定，信任度逐 渐提高，后续项目储备也已形成，受益于国内 MAH 制度的持续推进。未来 几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长，且股权激励充分调 动员工积极性，后劲十足。基于公司日常重大合同落地，我们认为公司业绩 确定性更高，随着扩建产能的释放，未来三年业绩增速有望维持 30%-35% 高速增长，维持“买入”评级。

凯莱英：股权激励常态化，为中长期快速发展夯实基础

事件： 公司发布 2021年限制性股票激励计划草案，拟对高层管理人员、中层及技术骨干等授予 245.53万股限制性股票，占目前公司总股本的1.01%，授予价格为 186.12元/股。
    股权激励常态化，为中长期快速发展夯实基础。 本次激励计划授予的激励对象包括高层管理人员、 中层及技术骨干等共计 273人。业绩考核目标为2021-2024年的净利润以 2019年为基数增长率分别不低于 50%、 75%、100%、 125%， 2020-2023年复合增长率约 15.3%。 公司自上市起已发布4次股权激励，激励常态化有望提高员工积极性、 加强运营效率，也有助于维持核心员工稳定，吸引更多优秀人才加盟， 为公司长远发展奠定基础。
    先进技术赋能， 项目储备丰富，随着项目不断延伸，商业化项目持续放量，小分子 CDMO 有望持续快速增长。 凭借领先的连续流化学、酶催化等技术优势，公司小分子 CDMO 业务承接了大量临床前至商业化项目，其中后期临床及商业化项目中有 17个预计为超 10亿美元重磅品种。 为满足供应需求， 公司持续扩充产能， 预计 2021年天津三期、吉林凯莱英等多个厂房车间有望分批完工， 年底反应釜总体积有望达 4140m3（+47.86%）。
    多领域、全产业链持续布局， 有望带来增长新动能。 凭借小分子业务多年积累的客户基础、技术底蕴和运营平台管理体系， 公司自建化学合成大分子、生物工程、制剂及生物大分子 CDMO 平台，并购冠勤医药整合临床前及临床 CRO 业务，为客户提供全流程一体化外包服务。随着新业务领域持续发力， 有望为公司不断贡献新的增量。
    盈利预测与投资建议： 我们预计 2021-2023年公司收入 41.18、 53.72和69.75亿元，同比增长 30.73%、 30.47%、 29.83%，归母净利润 9.73、 12.98和 17.26亿元，同比增长 34.75%、 33.40%、 32.96%，对应 EPS 为 4.01、5.35、 7.12元。 考虑公司处于创新药研发生产外包高景气优质赛道，且凭借技术等综合优势成为国内 CDMO 领导者，引领行业快速增长，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。
    风险提示事件： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

凯莱英点评：激励常态化，看好2021年业绩加速

激励：常态化，相对宽松业绩考核更好绑定核心技术人员事件：公司发布 2021年年限制性股票激励计划激励草案：本次激励拟授予限制性股票数量 245.53万股，占本激励计划草案公告日公司总股本的 1.01%，首次授予 205.53万股，授予价格为 186.12元/股，预留 40万股。首次授予激励对象共计 273人，包括高级管理人员、管理人员和核心技术人员等。业绩考核：
    2021-2023年净利润同比增速分别为 15%、17%和 14%。预留部分和特别授予部分业绩考核 2024年净利润同比增速为 13%。
    公司上市以来每年都出台股权激励计划，确保核心技术人员与公司保持长期绑定，而较为宽松的业绩考核目标也体现了公司对核心技术人员的重视。2020年公司员工同比增长 43%，较快的员工增速以及股权激励的绑定预计能够奠定未来业绩加速的基础。
    加速：再次强调业绩加速可能性，看好 2021-2023年加速趋势1）漏斗：商业化项目有望进入加速兑现期，带来业绩加速。参考合全药业 2018年-2020年服务临床项目导流进度，也就意味着在产能不受限的情况下，凯莱英项目导流到兑现阶段应该在 2021年附近。从固定资产绝对值角度，凯莱英 2020年达到合全药业 2018年（16.61亿）水平。虽然历史数据看总收入增速与固定资产投产节奏并不具备直接相关性，但是从合全药业 2018年以来业绩加速节奏来看（大概率跟项目执行情况有关），也就意味着伴随着商业化项目和临床 III期项目数量快速增加，收入端大概率会进入到加速阶段。如果凯莱英也进入到这种商业化项目加速兑现的阶段（前期项目漏斗+BD），意味着公司业绩有望进入加速阶段。
    2）产能：进入加速释放期，奠定加速基础。按照公司 2020年报数据 ：2021年底反应釜体积有望同比 2020年底增加 47.9%，这也为公司 2022年收入端进一步加速提供产能基础。从历史数据看，固定资产同比增速加快可能指引 1-2年商业化项目收入增速加快，奠定未来 1-2年业绩加速基础。人员：2020年人员高增长指引 2021年收入端高增速。历史数据看，公司前一年的员工人数同比增速能较好地反应下一年度收入端同比增速情况。2020年公司新增员工 YOY43%，指引公司 2021年收入有望加速。
    盈利预测及估值我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 4.30、5.89、7.94元，按 2021年 6月 17日收盘价对应 2021年 88倍 PE（2022年为 64倍），维持“买入”评级

三全食品跟踪点评：布局早餐、备餐、涮烤三大场景，拓展线上新渠道

布局早餐、备餐、涮烤三大场景。为满足家庭早餐多样化、便捷化需求，2020年公司针对家庭早餐场景推出薄皮馅饼、动物城卡通包、蒸煎饺、锅贴、烧麦等早餐产品。在火锅串串麻辣烫等发展火热的背景下，公司积极布局涮烤场景，推出锁鲜装丸子 、涮烤配菜、零售小包装、农贸高性价比大包装爆品等，公司涮烤品类 2020年实现收入 5.26亿元。针对传统速冻水饺产品，公司一方面进行产品下沉，一方面进行产品升级，拓宽覆盖范围。在鲜食领域增加了便利店店内即食产品和军用野战食品，且鲜食业务逐步与 7-ELEVEN、盒马等建立合作，预计将贡献业绩增量。
    在餐饮快速发展和餐饮连锁化的大背景下，公司也在开拓 B 端，并聚焦餐饮中的早餐市场，对早餐店、粥粉店进行布局。2020年公司在餐饮业务市场推出酥脆升级油条系列、金鱼馄饨系列等预制速冻食品。公司餐饮市场 2020上半年受突发疫情因素影响较大，全年实现营业收入 9.39亿元，同比增长 19.84%；餐饮市场实现净利润 0.68亿元，同比增长 28.17%。
    积极布局线上新渠道，下沉产品开拓市场。 公司渠道可分为线上线下两个渠道，其中线下渠道主要为经销和商超直销，随着传统商超渠道流量下滑，对公司的产品销售也具有一定影响。因此，公司亦积极布局新渠道开拓市场，与传统的线上电商平台、生鲜电商、社区电商、基于卖场的到家业务等进行合作，跟上渠道变革的步伐。同时，速冻米面行业发展较成熟，市场上同质产品供给较丰富，但是消费者需求多元化，能够带来更愉悦的消费体验的产品和经营模式仍然有很多创新空间，期待公司在速冻食品领域市场下沉带来的业绩弹性。
    公司具有全国化生产基地和覆盖全国的终端市场。公司在郑州、成都、天津、太仓、佛山等地建有生产基地，同时具有土地和厂房的储备，生产能力覆盖全国主要城市群，具有拓展品类的产地基础。同时公司具有遍布全国各省、市、县的销售渠道和网络，能够使得新品类快速拓展。
    盈利预测和投资评级： 我们预测公司 2021-2023年 EPS 分别为0.78/0.90/1.05元，对应 PE 分别为 20.55/17.80/15.32倍。公司作 为速冻食品龙头，具有全国化的产能基地布局和渠道终端，同时在 C端具有较强的品牌认知度，看好公司涮烤类产品推广及 B 端渠道布局带来的业绩增长弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。

立高食品：冷冻烘焙领军企业，享行业增长红利，空间巨大

行业：冷冻烘焙行业方兴未艾，成长潜力较大，烘焙原料行业稳健增长我国烘焙行业处在快速增长阶段，2010-2020年十年复合增速为 12%左右，未来伴随消费场景丰富和人均消费的提升等因素，仍将保持快速增长。
    1）冷冻烘焙行业：我们预计当前冷冻烘焙行业规模（B 端）接近 100亿。由于冷冻烘焙食品可以解决一般烘焙门店的现烤产品无法标准化，生产效率较低及无法灵活调整生产导致浪费等行业痛点，冷冻烘焙产品的渗透率持续提升，替代效应逐步凸显，乐观/中观/悲观假设下，未来 5年我国冷冻烘焙市场规模CAGR 分别为 51%/35%/22%，保持快速增长，潜力较大。
    2）烘焙原料行业：与烘焙零售行业相辅相成，伴随消费场景的丰富和消费渠道的多元化，预计未来市场规模稳步提升。根据我们的预测，2025年奶油、水果制品、烘焙酱料市场行业规模有望分别达到 150亿元、43亿元、84亿元，未来 5年 CAGR 分别为 8.0%、8.2%、20%左右。
    公司：技术研发保证产品优势，深度服务提升渠道粘性形成服务壁垒1）产品端：利用自身技术研发优势保证产品的多样性，有效保证新品的研发，打开未来收入天花板；同时保证产品的独特性，通过工艺改良和配方调整能够生产冷冻面包等技术难度较高的产品，形成技术壁垒和产品优势；另外，规模化生产能够保证产品稳定性，提升生产效率，2020年公司奶油产能 3.3万吨、水果制品 1.32万吨、酱料产能 2.85万吨、冷冻烘焙食品产能 5.32万吨，是业内最大的冷冻烘焙产品生产制造商之一。
    2）渠道端：营销网络遍布全国，以经销渠道为主，利用深度服务打造核心竞争优势。公司为经销和直销客户提供技术指导和培训，并为客户设计烘焙食品的应用及营销方案，促产品优势最大化显现，提升客户粘性，提高其他品牌代替门槛，形成服务壁垒。
    看点：冷冻烘焙业务是增长引擎，产能快速增长提供后续增长保障1）冷冻烘焙产品是公司未来增长的重要驱动力。立高食品作为冷冻烘焙行业的领军企业，将持续享受行业增长红利；未来的增长来源主要来自于老品的持续升级和新品的推广，量价齐升促公司业绩快速增长，产品结构的优化促冷冻烘焙业务盈利能力的持续提升。
    2）烘焙原料业务保持稳健增长，主要依托需求端的持续增长和产品结构升级实现。例如奶油产品的结构升级使得含乳脂植脂奶油逐步替代植脂奶油，从而促盈利能力的快速增长；水果制品应用场景的逐步丰富将带来水果制品的稳定增长；烘焙酱料我们认为主要是新品带来的量的增长拉动收入的增长。 3）产能的持续扩张为后续发展提供保证。未来三年公司将增加 18.21万吨的产能（6万吨奶油、2.7万吨水果制品、5.92万吨冷冻烘焙食品、3.59万吨酱料），达到 34万吨，产能 CAGR 在 35%左右，为公司后续增长提供保障。
    盈利预测及估值我们预计 2021-2023年公司实现营业总收入 23.59亿元、30.27亿元、38.63亿元，同比增长分别为 30.4%、28.3%、27.6%；实现归母净利润 3.20亿元、4.22亿元、5.52亿元，同比增长分别为 37.69%、32.06%、30.81%。预计 2021-2023年公司 EPS 分别为 1.89元、2.49元、3.26元，对应 PE 为 88.79/67.23/51.40倍。

TCL科技：回购股票+员工持股计划彰显长期发展信心

事件：
    公司于2021年6月20日发布2021-2023年员工持股计划第一期草案，同时公司发布《关于2021年回购部分社会公众股份的议案》 回购公司股份，回购总金额不低于6亿元不高于7亿元，回购价格不超过12元/股。
    投资要点：
    核心员工持股增强公司凝聚力，彰显长期发展信心本期持股计划专项激励基金上限不超过7.4亿元，其中1.11亿元购买公司已回购的库存股（占公司当前总股本比例约为0.23%），约6.29亿元通过《关于2021年回购部分社会公众股份的议案》 回购公司股票（以6月17日收盘价计算，收购上限占公司当前总股本比例约为0.63%）。 此次员工持股计划涉及公司中高层管理人员和优秀核心骨干员工共3,600人，进一步优化了公司股权结构， 增强中高层与优秀核心骨干凝聚力和发展动力。
    面板价格波动不改公司业绩增长趋势根据多家咨询公司数据，中小尺寸价格前期涨幅过大已有见顶趋势，大尺寸价格仍有向上空间，预计后续尺寸的价格分化会更加明显。 中小尺寸供给较为分散，台韩企业（友达、群创、 LG、三星）市占率皆超10%，合计占比超60%，且台韩企业营收集中于中小尺寸。国内双雄主力产品更集中于中大尺寸，且市场供给端更为集中，价格继续走强下双雄环比业绩仍将继续上升。 华星伴随T10线并表、 T7线产能爬坡以及规划中的T8、 T9线，产能增量明显，行业份额将进一步上升，面板两强格局明朗。
    盈利预测维持盈利预测，预计2021-2023年归母净利润为123.64、 142.24、 171.11亿元，三年CAGR为57.40%，对应PE为
    10、 8、 7倍，维持增持评级。
    风险提示面板价格波动，新技术跟进不及预期，经营不善导致现金流无法覆盖债务。

TCL科技：行业景气度高点回购，业绩长期增长信心十足

事件概述: 公司公告， 公司使用自有资金、自筹资金等方式以集中竞价交易方式回购公司股份，将用于员工持股计划或者股权激励和用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券。回购股份的总金额不低于人民币15.00亿元（含）且不超过人民币 20.00亿元（含）， 回购股份价格不超过人民币 12.00元/股（含），其中用于员工持股计划或者股权激励的资金总额不低于人民币 2.50亿元（含）且不超过人民币 5.00亿元（含），用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券的资金总额不低于人民币 12.50亿元（含）且不超过人民币17.50亿元（含）。
    同时公司发布新一期员工持股计划， 设置的公司关键业绩指标为： 2021年归母净利润较 2020年增长率及 2020年归母净利润较 2019年增长率平均不低于 30%。
    分析判断:
    1、面板行业景气度高点回购，彰显公司对未来业绩信心十足：当前时间点 TV 面板价格上涨收敛，市场担心公司盈利能力受负面影响，行业景气度高点回购彰显公司对未来业绩增长的信心，我们判断未来 3年公司业绩增长的动力主要自于：
    1） 内生和外延并举，公司产能增速全行业最快： 未来公司中大尺寸面板产能来自于苏州三星 T108.5代、 深圳 T711代线产能持续爬坡、 广州 T9IT 线新投入。
    2）产品结构持续优化， 产品价值提升： 大尺寸 HVA、 Mini-LED 背光等技术将会代表高端大尺寸 TV 面板成为未来 TV 面板价值提升的技术路径。 公司通过下游终端产业牵引整体行业高端化升级，盈利能力有望持续提升。
    2、乐观看待当前 TV 面板价格调整幅度： 当前关于面板行业不利影响的噪音过大，历史数据回溯表明，面板供应决定面板价格，目前大尺寸 TV 面板投资门槛提升产业没有新增产能规划，我们判断 55寸以上 TV 面板价格预期进入价格高位盘整区间， 公司产品结构目前已经转向大尺寸，价格调整影响幅度有限。
    3、 面板行业竞争格局重塑周期，公司内生+外延产能步入高增长期， 估值定位成长属性： TV 面板从需求量角度看未来仍会持续保持稳健，大尺寸化仍是行业大趋势，我们判断未来 TV 面板保持每年 1寸左右的增加，对于面板产能消化客观。
    从目前面板产能及产线建设情况下， 京东方和 TCL 华星掌握整个产业定价权及产能扩张权， 从供需周期看，未来 TV 面板供需关系会维持稳定，面板价格不会出现 16-19年供大于求的状态，产业呈现成长属性。
    4、 投资建议： 公司未来 3年产能增速最快、高端化产品转型技术储备充足、经营效率最高的面板行业龙头，预计 2021-2023年公司归母净利润约为 89亿元、 129亿元、 162亿元，对应现价 PE 分别为 12.0、 8.3、 6.6倍，维持“增持”评级。
    5、 风险提示： TV 面板价格大幅下滑；电视需求持续放缓；小尺寸面板竞争激烈；扩张太快公司现金流紧张；中环并表商誉风险。

四川九洲：机载航电与电子对抗核心供应商，空管+微波射频强军赋能

机载航电与电子对抗核心供应商， 空管+微波射频强军赋能公司为我国智能终端龙头企业， 同时为九州集团旗下唯二上市平台之一， 业务涵盖微波射频、空管、智能终端三大板块。其中，微波射频业务主要应用于航空、航天、电子等行业的通讯、雷达、电子对抗等领域；空管产品端， 公司现已成为国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，并正式进入国产大飞机机载航电系统的核心领域；智能终端业务端，公司业务涵盖数字音视频终端、数据通信终端等领域， 有线机顶盒产品市场占有率一直列居行业前三。
    2020经营业绩大幅改善， 21Q1业绩持续向好。 公司 2020年度实现营收 33.00亿元（+4.71%）；实现归母净利润 0.77亿元（+96.22%），智能终端业务国内市场增量明显、出货规模增长，空管业务军工市场交付进度加快、合同订单同比增长、毛利率提升。公司 2021Q1实现营业收入 7.76亿元（+15.44%）；实现归母净利润 0.27亿元（+207.80%），经营业绩持续向好。
    跨越式武器装备需求启动，驱动微波射频业务进入高景气周期“十四五”方向：军工电子元器件是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。 根据政治局第 22次会议内容，我们认为我国将进入“跨越式武器装备发展” +“战略、颠覆性技术突破”阶段，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-军工电子将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段， 军工电子望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。
    公司拥有十六年微波射频器件研发和生产优势，目前 TR 组件进入航天测控领域，实现某研究所批量产品突破，与多项重点项目配套。配套某集团射频分系统顺利交付完成，且该项目得到用户的一致认可，验证了公司具备独立承接分系统项目的能力。我们认为，公司微波射频业务作为导弹等各类跨越式武器装备底层支撑，预计将伴随“十四五”周期实现快速放量。
    国内最大军民用空管机载/地面系统生产基地，国产化要求助推公司业绩释放公司是国内唯一的“国家空管监视与通信系统工程技术研究中心” 实施载体， 是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，是 C919大型客机的国内一级供应商，在军航、民航、军贸、通航、体航、警航等业务领域拥有多款空管类产品， 覆盖飞机从起飞、爬升、巡航、下降到着陆的全过程，涵盖空管系统通信、导航、监视、信息化等四个领域。
    盈利预测： 综上所述我们认为，公司微波射频业务有望充分受益于“十四五”国防装备跨越式发展，业绩有望快速释放；空管业务或将受益于我国军用飞机快速上量，公司提供的机载空管设备及军用机场空管系统需求也将同步进入高景气强需求阶段。民用领域，我国民用机场与低空管制能力处于稳步建设阶段，机场数量及空管设施的快速增加，叠加旧设备的更新换代及新增设备的国产化需求，实现排产提升。 在此假设下，预计2021-23年实现营业收入 35.94/39.65/44.24亿元，对应归母净利润 1.10/1.60/2.26亿元，对应 EPS 为 0.11/0.16/0.22元，对应 PE 为 58.35/40.17/28.45x， 根据可比公司平均预测PE，给予公司 2021年 96.56xPE， 对应目标价 10.62元， 首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示： 政策风险；市场竞争风险；盈利能力风险等。

五粮液:经营向好势能加强，“十四五”展望积极

事件：我们参加了公司年度股东大会，并与管理层进行交流。
    提升原酒产能+优酒率，以增加高端产量，推动十四五高质量发展。十四五是五粮液布局新一轮高质量发展的重要窗口期，一方面，公司加强优质产能建设，计划新增12万吨原酒产能，总产能达25万吨，同时增加原酒储存能力，计划十四五期间突破100万吨；另一方面，目前浓香酒平均优酒率不高，通过工艺、装备、基础理论创新等方式提高优酒率，以增加高端酒产量，实现在千元价格带的市占率提升。
    重视高端产品矩阵丰富完善，经典五粮液市场导入良好，十四五规划乐观。公司于2020年9月上市经典五粮液，出厂价1399元，试销阶段市场反馈良好，截至目前销量超1000吨，6月开始营销工作全方位展开，即渠道布局（包括商家网络体系、终端体系、团购体系）、强品鉴活动、消费氛围营造，持续完善渠道建设、做好消费者培育，为十四五奠定扎实消费基础。公司计划十四五末经典五粮液投放量超1万吨，作为战略性高端大单品，经典五粮液初步完成超高端价格段的卡位，将持续拉升五粮液品牌价值、并对高端产品普五放量起到支撑作用。
    系列酒坚持“三性一度”原则，聚焦核心品牌，向核心终端倾斜。对于系列酒，1）坚持三个聚焦原则，向自营品牌聚焦、向优势品牌聚焦、向中高价位产品聚焦，2021年清退189个品牌、2260款产品；2）优化核心品牌投放量，尖庄减量、五粮春控量，引导产品价格上升，向品牌价值回归；通过后台一瓶一码数据优化费用使用，补贴核心终端，引导商家着力打造核心终端；引导渠道利润向下游倾斜，增加渠道推力；3）同步考核回款和动销，增加吨酒均价考核指标，引导营销片区调整产品结构，向中高价位聚焦。
    渠道结构持续优化，团购占比提升。今年以来公司对团购渠道进行营销组织的优化和变革，总部建立团购部，每个战区建立团购组织，专门从事团购工作的团队接近300人，2020年与公司直接建立团购关系的6000家单位中，今年以来复购率达90%。公司规划全年团购占比30%（2020年以团购、电商为主的直销渠道收入占比13%），目前进展良好，部分战区已完成全年任务。团购渠道作为消费者交流、意见领袖培育的核心渠道，公司将持续加大开发培育力度，力争高质量完成目标。
    深化改革，持续完善体制机制。公司将进一步完善薪酬体系和激励机制，在第一期员工持股基础上，继续研究包括股权激励、超额利润分享机制等多种中长期激励机制；持续精简机构层级，将集团公司的管理层级范围全部压缩到三级以内；持续优化多元板块结构，推进内部的战略性重组，规范关联交易，持续降低关联交易占比。
    投资建议：五粮液在强品牌力基础上，持续营销改革进步，数字化建设有力，渠道推力持续增强，产品战略升级，高端产品矩阵丰富，整体产品价格稳步提升，已经形成正循环。预计2021-2023年EPS分别为6.23/7.52/8.93元，对应PE46.7x/38.7x/32.6x，给予6个月目标价338.25元，对应2022年PE 45x，维持“买入-A”评级。
    风险提示：经典五粮液表现不及预期；系列酒增长压力较大；经济影响高端白酒消费。

浙商中拓:十年十倍，高增长可期

供应链大行业、小公司，龙头增长空间大 大宗商品供应链是典型的大行业、小公司格局。中国的大宗商品供应链市场容量高达数十万亿元，但是2020年四家头部上市公司的合计市场份额不足10%，份额提升空间大。同时，2019年国内大宗商品供应链龙头的营业收入仅为国外龙头的1/4左右，而中国消费了全球一半左右的主要大宗商品，所以国内大宗供应链企业的增长空间大。
    龙头具备竞争优势，市场份额持续提升 2010-20年头部供应链企业收入增速远高于大宗供应链市场规模，体现为头部公司市场份额提升。四家头部公司都是地方国企，一方面依托融资成本、风控体系等优势，在大宗商品价格波动中不断提高市场份额；另一方面依托灵活的市场化机制，在低利润率的市场中稳定盈利，实现可持续发展。随着规模扩大，头部公司的竞争优势将进一步加强，保持规模和优势的正向循环。
    浙商中拓激励优厚，有望持续高增长 大宗供应链的业务发展需要员工去开发客户、拓展品类、扩大区域、把控风险，所以员工激励尤为重要。浙商中拓对员工的股权激励时间早、力度大、兑现要求高，奖金激励力度行业领先，有望招募和留住优秀的人才，实现收入和利润的更快增长。2009-20年，浙商中拓营收增长12倍，净利润增长41倍。在大宗商品供应链这个庞大且分散的市场里，浙商中拓有望依托竞争优势和优厚激励，实现持续高增长，规模达到行业龙头水平。
    盈利预测与估值：竞争优势和优厚激励有望推动浙商中拓业务高增长，预计2021-23年收入增速69%、30%、24%，归母净利润9、12、16亿元，根据EVA和可比公司平均PE，给予公司2021年目标价24.81元，给予“买入”评级。
    风险提示：现有核心业务竞争加剧，新业务拓展缓慢，大宗商品价格大幅下跌，竞争对手加大激励力度。

中环股份：光伏+半导体双轮驱动，混改&激励有望充分释放公司活力

光伏+半导体双轮驱动，混改&激励有望充分释放公司活力。公司营收增长主要靠光伏+半导体共同驱动。其中，新能源材料作为第一大业务营收占比接近90%，大部分为太阳能硅片贡献；半导体材料作为第二大业务营收占比在7%左右，主要为半导体晶圆贡献。2020年9月28日随着TCL科技支付全部股权转让款，公司混改正式完成；2021年6月20日公司发布了混改后第一次股权激励方案，主要包括期权激励计划和员工持股计划。我们认为混改+激励有望进一步完善公司治理结构，健全公司长期、有效的激励约束机制，确保公司长期、稳定、健康发展。
    光伏：大尺寸产能快速放量，盈利能力有望大幅改善。混改完成后的中环身份由国企转变为民企，管理方式更为灵活，决策流程更为直接，开启大跨步的产能扩张。考虑到宁夏银川年产能50GW的210mm硅片项目以及有望在2021年全面达产内蒙五期项目，公司2021年末产能有望达到85GW，2023年产能有望超135GW。与此同时，大尺寸硅片兼具溢价+降本，其出货占比的提升将助推公司硅片盈利能力边际提升，叠加混改后期间费用率持续优化，新能源材料业务盈利能力有望大幅改善。
    半导体：产能加速释放，产品验证稳步推进。目前公司半导体晶圆新增产能来自宜兴基地，规划了75 万片/月的8英寸抛光片和60万片/月（一期15万片/月+二期45万片/月）的12英寸抛光片生产线，预计将于2021-2023年集中释放。未来几年8&12英寸先进产能有望持续提升，公司半导体材料产能结构有望得到持续优化。目前公司半导体产品覆盖了光电、传感器和分离式元件（O-S-D）、逻辑芯片、模拟芯片以及存储芯片等诸多领域，产品认证稳步推进，未来晶圆产销量有望随产品认证深入持续放量。
    投资建议：维持公司买入-A投资评级，6个月目标价45.00元。我们预计公司2021年-2023年营收分别为419.58、481.59、524.24亿元，增速分别为120%/15%/9%；归属母公司所有者净利润分别为25.30、33.37和42.58亿元，增速分别为132%/32%/28%。考虑到公司未来新能源以及半导体业务的成长性以及混改+激励后有望充分释放公司活力，维持公司买入-A 的投资评级，目标价45.00元。
    风险提示：可再生能源或光伏行业政策变化风险；短期原材料价格波动风险；产能过剩导致的竞争加剧风险；假设不及预期风险。

科大讯飞：公司AI硬件618销售额大幅增长，成长逻辑持续验证

事项：
    6月 19日公司微信公众号发布消息， 618期间公司 AI 硬件整体销售额同比增长 108%。
    平安观点：
    公司 AI 硬件销售额同比大幅增长， C 端业务表现亮眼。 根据公司微信公众号发布的消息， 2021年 6月 1日至 2021年 6月 18日，公司 AI 硬件整体销售额同比增长 108%。其中，在 AI+办公产品领域，公司持续领跑市场。公司智能录音笔系列京东&天猫双平台录音笔品类连续三年销售额第一，公司智能办公本系列京东&天猫双平台电纸书品类&单品连续三年在国内品牌中销售额第一，公司智能翻译机系列京东&天猫双平台翻译机品类&单品连续五年销售额第一。在 AI+学习产品领域，公司发展势头迅猛，以学习机 X2Pro、扫描词典笔等为代表的 AI 学习产品销售额同比增长706%。公司 618期间在 AI 智能硬件领域的亮眼表现，表明公司人工智能源头核心技术创新在 C 端的成果转化成效显著，公司 C 端业务正成长为公司未来发展的强大助力。
    公司区域级因材施教智慧教育解决方案业务持续高速发展。 根据公司官网消息， 2021年以来，公司因材施教解决方案在郑州、武汉落地，业务增长约 70%以上，因材施教解决方案业务持续高速发展。值得注意的是，郑州和武汉均为省会城市，公司因材施教解决方案持续在省会城市取得突破， 对于未来在河南省和湖北省的推广将形成积极的示范效应。同时，公司因材施教解决方案在 to G 端的持续高速发展与公司 AI 学习产品在 to C端的亮眼表现将形成合力，共同构筑公司在智慧教育赛道的护城河。根据我们的估算，智慧教育市场未来将有万亿量级的市场空间。公司在智慧教育领域的蓬勃发展，将打开公司的成长空间。
    公司在智慧医疗、智慧汽车等赛道积极布局，人工智能应用场景不断拓展。
    在智慧医疗领域，公司智医助理从安徽走向全国。 2020年，公司智医助理实现安徽省内基层医疗机构全面覆盖，并在西藏、内蒙古、青海、 北京、新疆、黑龙江、浙江等地逐步开始进行落地应用。截止 2021年 2月 28日， 公司智医助理已经覆盖全国 170+区县的 3万余家基层医疗机构，服务超过 50000名基层医生，惠及 5000多万居民。在智慧汽车领域，公司在汽车语音套件市场占据超 60%的市场份额。 2021年 5月，公司与奇瑞在芜湖签署了全面深化战略合作框架协议。双方将在汽车智能座舱、智能音效、智能销服、国际多语种、智能驾驶、工业智能及企业数字化等领域展开更进一步的全面深度战略合作。公司在汽车语音业务的基础上正向自动驾驶做进一步拓展。
    盈利预测与投资建议： 我们维持对公司 2021-2023年的盈利预测， EPS 分别为 0.81元、 1.11元、 1.51元，对应 6月 18日收盘价的 PE 分别约为 81.0、 59.7、 43.6倍。公司是我国人工智能领域龙头企业，拥有自主知识产权的国际领先的人工智能技术。当前，人工智能作为我国新基建的重要内容，人工智能产业正持续迎来更有利的产业发展环境。公司持续推进“平台+赛道”的人工智能战略，在智慧教育、智慧医疗、智能办公等各条赛道上，已取得显著的应用成效。我们看好公司人工智能业务的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：
    （1）竞争加剧风险：公司以人工智能技术及应用作为核心业务，作为产业热点，包括 BAT 等巨头以及众多创业公司均在此领域重点布局，市场竞争加剧可能影响公司业绩。
    （2）技术进展不及预期：作为革命性的前沿新兴技术，人工智能的技术水平仍远未成熟，如技术进步不及预期，公司高额的研发投入则可能形成损失。
    （3）商业化进程缓慢：人工智能技术要产生商业价值，仍需依靠合适的应用场景以落地，如因市场接受度低或其他因素导致落地进展缓慢，也将对公司经营造成压力。

博瑞医药深度报告：从“难”到“大”拓展的API平台

博瑞医药：从做精利基、高壁垒品种（0到 1），到规模化拓展（1到 N） 非典型原料药供应商，公司从做精高壁垒、高溢价利基品种，过渡到拓展品种 梯队、分享下游规模化优势。 我们认为，相比于其他以原料药为主营收入的公 司，博瑞医药的显著特点源于高研发强度（研发人员支出高、 占比高）、高净利 率，从商业模式上看也采用行业少有的销售权益分成。通过分析公司的产品结 构、收入构成、资本开支投向等因素，我们预期公司正在加速拓展品种梯队和 下游规模化市场份额，从依赖单一的利基、高壁垒品种，过渡到分享多品种、 大体量、高壁垒的市场空间。
    规模化拓展之一： 基于技术能力的品种延伸 ①技术能力：在工艺设计、高难度品类形成护城河 我们分析了公司公开披露的专利情况，我们认为公司在发酵类品种的发酵工艺、 合成品种的工艺路线&反应步骤等领域具有较深厚的技术经验积累，最终实现 了工业放大生产的低成本、高效率，典型案例如艾日布林收率从现有技术的 65% 提高到 87%、 磺达肝癸钠新纯化方法实现一次性纯化 99.5%以上、 BGC0222相 比传统能够将相对肿瘤增值率降至 17%-20%。 ②品种迭代：从依赖高难利基品种，到品类丰富、大小兼顾 2016-2020年间，公司贡献收入的产品数量经历了“先集中、再分散”的阶段， 我们认为这体现出公司业绩收入占单 API 品种收入占比下降，业绩增长的波动 性有望下降。
    从产能建设情况看，公司高壁垒新原料药（吸入制剂类、未上市 抗肿瘤类）储备增加，此外公司通过投资合作等形式推进另类高难度 API（ ADC 及创新药） 布局。 我们认为，从博瑞医药的发展阶段、收入体量等角度看，通 过少数股权投资推进吸入制剂、 ADC 及创新药合作更具容易控制投资风险、放 大研发协同。 规模化拓展之二： 基于品种升级的规模效应 ①品种：竞争格局相对较好，优势品种一体化+新品种储备并存 产能储备：无菌吸入制剂产能扩张多，优势品种一体化+新品种储备并存，根据 公司环评，一体化优势品种产能可能在 2021年陆续投产、部分高壁垒品种可能 在 2024年起陆续投产，我们关注公司制剂投产节奏及其可能带来的业绩弹性， 公司制剂业绩刚进入兑现期。
    ②方式：自主申报和联合审评相结合 自主申报和联合审评相结合，借力集采实现规模优势。我们分析了公司国内制 剂申报情况，发现优势 API 品种一体化过程中，公司灵活通过自主申报和联合 审评相结合的方式参与带量采购，我们认为这有助于快速推进商业化和一体化， 分享下游制剂规模化红利，在公司 API 品种横向迭代加速的背景下，我们认为 有助于加速下游制剂的规模化扩张。 盈利预测及估值 我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 0.6、 0.85、 1.21元/股， 2021年 6月 15日收盘价对应 2021年 73倍 PE，低于可比公司平均（注：可比公司选择标准为 产品结构、发展阶段、战略发展方向等）。我们认为，公司正在从依赖单一利基 原料药放量，逐步过渡到国内外市场并行、大小品种兼顾，公司在高难度吸入 类 API 及制剂领域的技术、产能投资具有稀缺性，带量采购下国内制剂及原料 药端业绩弹性有望超预期，假如 ADC 和创新药项目取得新进展，有望进一步 提升估值，首次覆盖， 给予“增持”评级。

亚辉龙：另辟蹊径专注自免领域，异军突起化身发光新锐

特色领域挖潜形成差异化优势，赢得优质终端医疗机构认可① 自身免疫性疾病：公司是行业内极少数能够提供自身免疫性疾病领域化学发光诊断产品的厂商之一，市占率接近 10%为国产品牌之首；
    ② 生殖健康：国内首家推出 AMH、INHB 化学发光诊断项目，并能够提供贯穿整个生育健康周期检测的整体解决方案；
    ③ 呼吸道病原体：国内首家开发出肺炎支原体、肺炎衣原体化学发光法诊断产品，缩短检测时间至 30分钟、实现快速病原学诊断。
    公司依托在自身免疫性疾病、生殖健康、呼吸道病原体、糖尿病、EB 病毒等诊断领域的技术优势及特色，赢得高等级终端医疗机构认可：公司主要自有产品覆盖境内终端医疗机构客户 2,757家，其中三级医院 971家、客户数量占比高达 35%，明显高于其他几家国内同行企业，为后续常规检测项目的试剂上量奠定了优质的客户基础。
    常规项目质量稳定、性能优异、性价比高，有望实现快速增长① 方法学：采用了吖啶酯化学发光技术路径，产品具有敏感性强、特异好、抗干扰强、检测准确率高等优点；
    ② 仪器：iFlash 3000、iFlash 1800系列在测试速度、样本位、试剂位等影响诊断效率的主要指标方面均达到国际体外诊断龙头同类产品水平；
    ③ 试剂：与行业内主要竞争对手相比，已取得国内医疗器械注册证的化学发光产品检测项目数量处于领先水平。
    依托前述特色领域打下的客户基础，并基于公司的常规检测产品在质量、性能、谱系等方面的优势，进一步增加了常规检测试剂的销售规模：传染病、甲状腺、肿瘤等主流项目检测试剂的销售收入在 2020年新冠肺炎疫情影响下仍能实现 45%以上的快速增长，整体化学发光系列产品的销售收入也实现了远高于同行企业的快速增长。
    投资建议我们预计公司 21/22/23年收入分别为 14.13/18.84/24.72亿元，归母净利润分别为 3.53/5.22/7.41亿元，对应当前 PE 分别为 54/36/26倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

兴森科技：抢滩技术高位，预设成长伏笔

前言： 早在 2018年末发布的兴森科技深度报告《厚积薄发，第三次成长阶跃》一文中，我们已就公司 PCB 样板及 IC 载板业务展开了详实的讨论，较为系统地梳理了两点公司新阶跃的核心支撑：
    （1） 5G 基站建设将为公司带来未来 2~3年较强的业绩弹性；
    （2）公司在 IC 载板端的布局正逐渐步入正轨，即将进入收益兑现期。随着对公司理解的逐步深入，我们认为有必要对 IC-PCB 行业发展格局的变化进行细分阐述，进而可以清晰地理解兴森科技的管理层这十年来在产业链中的布局和卡位思路：在传统 PCB生产规模适度扩增的基础上，向 IC 封装与测试基板的高端制程延伸，实现企业的进阶发展。
    后摩尔时代 PCB 行业将往精细化发展，公司提前布局卡位优势明显。
    一般而言，传统的芯片制程分为 IC 制造， IC 封装和 SMT 集成三个环节，其中 IC 制造端，之前一直由摩尔定律为其指明方向，然而在当前晶圆节点缩小到 3-5nm 的情况下，继续通过缩小晶体管特征尺寸推进摩尔定律变得不再划算，且空间已经不大，在后摩尔时代，晶圆级和系统级封装等新型封装模式有望兴起，而这对 PCB 行业的影响则是诸如 IC 载板和类载板等高精密度的 PCB 板会成为市场的主角，在此情况下，已经实现了技术进阶，具备 SAP 和 MSAP 工艺能力的 PCB 企业，无疑具备极佳的战略优势。
    兴森科技通过在 IC 载板和半导体测试板领域的布局，在技术节点上相较于国内同行业者已经具备了非常明确的卡位优势，为未来的成长埋下了有力的伏笔。
    布局半导体测试板，拥抱“被忽略”的百亿市场。 半导体测试板根据应用环节的不同分为探针卡（Probe card）、接口板（Loadboard）和老化板（Burn-in board），根据 VLSI Research 的统计预测以及我们的分析，当前全球探针卡及接口板的市场分别约为 15亿和 6.5亿美元，算上老化板，整个半导体测试板的全球市场空间大概率超过 150亿人民币，然而在谈论半导体耗材时，大家往往会忽略测试板这条优质赛道。
    公司在 2015年以 2300万美元收购美国上市公司 Xcerra 的半导体测试板业务 Harbor Electronics， 还成立了上海泽丰半导体，为国内一线的半导体企业提供测试解决方案。 Harbor 虽然前几年略有亏损，但在2019-2020年 Harbor 已经连续实现两年盈利， 运营已经走上正向轨道。
    泽丰的经营则更为稳健， 2018-2020年分别实现净利润 2369万、 4624万、4476万元，泽丰以服务国内的半导体企业为主，未来随着全球 IC 的晶圆、封测高端产能往国内转移， 以及与 Harbor 和母公司三者之间形成较好的业务协同， 有望交出更加亮眼的成绩单。
    综合观点、盈利预测与评级：维持买入评级。 综合以上，我们从半导体后端封测的角度去剖析了兴森当下布局可以参与的几大方向： 一， 上市公司目前已经重点投入的 IC 载板；二， 因 IC 封装在 5G 世代持续进化所带来的异质集成的需求，即系统性封装 SiP 的需求持续增长， 所带动的前段晶圆测试(CP)，以及更后段的系统级测试(SLT)的需求，毫无疑问这些 IC封测产业的主要发展方向都与当下兴森科技的布局有着非常直接的相关性。
    IC 载板 20μm 左右的线宽线距，其工艺基础已经明确进入半导体的封测的规格区间，这是兴森得以在晶圆测试、探针板卡、各类接口与老化类测试载板方向上展开布局的基础，但工艺能力只是最入门的先决条件，兴森自 2014年后逐步布局 Harbor、泽丰，在相关领域都走到了头部位置，在国内厂商中有五年以上这种规格全球布局，并且成功对接 Top3客户的公司基本上只有兴森。这种行业赛道的卡位对于兴森未来的发展与拓延至关重要，也是我们看好兴森从传统的 PCB 样板快板单一业务走向 IC 载板、测试板卡、接口板、探针卡等半导体全面布局的重要根因。
    伴随当下全球 5G 建设的快速推进，以及抗疫设备、各类安防需求的持续增长， PCB 快板、样板依然是公司最明确的业绩支撑，而厚积爆发的 IC载板业务获得下游客户认可并形成规模销售，将成为公司有力的成长第二驱动源，公司的多年布局终于进入收获季节。半导体封装类的测试板卡未来会是公司在高端领域的潜在重要看点，是公司格局、业务体系持续抬升和进阶的必经之路，预计公司 2021-2023年净利润分别为 4.53、 6.12和7.50亿元，当前股价对应 PE 34.12、 25.23和 20.59倍，维持买入评级。
    风险提示：
    （1） IC 载板扩产进度不及预期；
    （2） PCB 产能扩充不及预期；
    （3）贸易战延续导致国内存储市场遇冷；
    （4）全球 5G 商用进程低于预期。

天赐材料关于投资建设锂电新材料和基础材料项目的公告点评：扩产项目全面铺开，产业链上游纵向整合提升竞争优势

事件：公司发布关于《拟设立合资子公司投资建设年产30 万吨磷酸铁项目（一期）》、《投资建设年产15.2 万吨锂电新材料项目》、《投资建设年产6.2 万吨电解质基础材料项目》的公告，将投资5 亿元通过设立合资子公司投资建设年产30 万吨磷酸铁项目（一期）、自筹10.5 亿元投资建设年产15.2 万吨锂电新材料项目、自筹5.1 亿元投资建设年产6.2 万吨电解质基础材料项目。
    点评：在下游动力电池需求快速增长的形势下，电解液、六氟磷酸锂及磷酸铁锂需求大幅提升，价格也随之上涨。公司投资10.5 亿规划建设年产15.2 万吨锂电新材料，包含15 万吨液体LiPF6 和2000 吨二氟磷酸锂，计划于2022 年9 月投产；并投资5.1 亿规划建设年产6.2 万吨电解质基础材料项目，包含6 万吨双氟磺酰亚胺和2000 吨三（三甲基硅烷）磷酸酯，约在2022 年底投产。双氟磺酰亚胺（HFSI）是生产LiFSI 的中间原料，而LiFSI 拥有优于LiPF6 的性能，在LiPF6 价格处于高位时竞争优势将逐渐显现；三（三甲基硅烷）磷酸酯（TMSP）是高效稳定的成膜添加剂，能够显著改善锂离子电池常温及高温循环性能。此轮项目建设是公司在客户未来对电解液核心原料需求预测的基础上进行的产能储备。项目投产后，公司将进一步完善自身电解液业务在原料端的配套，实现电解液产业链纵向整合，进一步巩固公司国内电解液龙头的地位。
    此外，公司投资5 亿拟通过设立合资子公司投资建设“年产30 万吨磷酸铁项目（一期）”，计划于2022 年中投产。目前由于磷酸铁锂需求和产能的快速增加，其核心生产原料磷酸铁产能存在缺口。公司现有5000 吨磷酸铁锂和3 万吨磷酸铁产能，新建的一期10 万吨磷酸铁项目不仅能够完善自身磷酸铁锂原料端的产能配套，实现产业链上游整合，还能外售为公司增加额外收益。公司利用合资方在当地拥有的资源及配套设施优势，为此项目就近提供磷矿及磷化工品、煤炭、双氧水、硫酸、液氨等资源，及提供配套设施服务，在保障项目原材料供应的同时，降低公司产品生产及运输成本。项目投产后，公司正极材料产业链布局得到完善，在新能源行业的领先地位也将进一步得到加强。
    盈利预测、估值与评级：六氟磷酸锂和电解液价格快速上行将提升公司整体盈利能力，且未来新建项目投产将进一步提升公司盈利水平，故我们上调了对公司的盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为13.38 亿（+10%）、18.41 亿（+17%）、20.44 亿（+8%）。在新能源汽车产业链需求快速提升的大环境下，公司作为国内电解液龙头企业，配套核心溶质六氟磷酸锂和新型锂盐LiFSI， 并积极扩产上游原料，实现产业链纵向一体化整合，长期将持续向好。故我们上调评级为“买入”评级。
    风险提示：产能投放不及预期风险；下行需求增速放缓风险。

天赐材料事件点评：强势加码优势产业，夯实全球龙头地位

加码六氟磷酸锂产能，一体化优势持续巩固。公司拟投资 10.49亿元建设 15万吨液体六氟磷酸锂（折固约 4.7万吨）及 2000吨二氟磷酸锂，建设期 18个月，达产后预计实现收入 48.82亿元，实现净利润 5.25亿元，净利率 11%，对应六氟磷酸锂（折固）单价约 10万元，对应单吨盈利约 1万元。投资强度方面，对应单吨折固投资强度约 2万元，远低于行业平均 4~6万元的投资强度，若按照 10年折旧，公司单吨折旧比行业低约 50%以上。公司 4.7万吨折固六氟磷酸锂预计在 2022年底或 2023年 Q1投产，加上公司现有产能 1.2万吨，2021年底前新增 2万吨，合计 3.2万吨，技改可提升至 4.5万吨，届时公司将形成六氟磷酸锂产能 9万吨，可满足超 70万吨电解液需求，对应动力电池约 700GWh，规划宏大。
    厚积薄发，新型锂盐（LIFSI）打造新的增长极。公司拟投资 5.13亿元建设 6万吨双氟磺酰亚胺（HFSI）及 2000吨成膜添加剂三（三甲基硅烷）磷酸酯（TMSP），预计达产后可实现收入 24.33亿元，净利润 2.77亿元，净利率 11%，建设期 15个月。HFSI 是 LIFSI 的前驱体，公司 LIFSI 当前产能约 2300吨，2021年底将新增 4000吨至 6300吨，2022年 Q1完成技改新增 4000吨，届时 LIFSI 产能将提升至 1.03万吨，LIFSI 对于提升三元性能尤其是高镍有明显的优势，添加量在 2%~10%左右。公司积极加码 LIFSI 前驱体，本次 6万吨 HFSI 可满足近 6万吨 LIFSI 需求，一体化布局清晰。
    前瞻性布局磷酸铁，加宽赛道，提升竞争力。公司拟投资 5.04亿元建设 10万吨磷酸铁项目，建设期 12个月，达产后预计实现营收 9.42亿元，净利润 1.24亿元，对应单吨售价约 0.94万元，单吨盈利 0.12万元。公司当前磷酸铁产能约 3万吨，动力领域小鹏 P7、Model 3、比亚迪汉等车型持续热销，Model Y 亦或采用铁锂；储能领域，铁锂得益于其高安全性、长循环寿命、低成本，未来前景广阔。公司客户涵盖裕能、贝特瑞、CATL、BYD 等，前瞻性布局铁锂，有望增厚公司盈利，加宽赛道。本次磷酸铁项目采用合资模式，公司持股 65%，采用氨法技术，该技术环保，成本比钠法具有优势，项目选址江西宜 昌姚家港化工园区，当地具有磷等原材料资源优势。
    整体来看，我们认为，公司围绕主业，持续加大、加深公司竞争力与护城河，公司充分结合自身优势，选择合适技术路线，在产品、成本、客户方面持续领先。
    不止于短期β，彰显中长期α。我们持续强调，公司 2021年让利部分于头部客户，有利于平滑增长曲线，公司不止于短期享受六氟磷酸锂快速上涨带来的β，彰显中长期的α，也进一步彰显公司管理层着眼于长远，持续巩固产品、成本、客户的竞争优势，提升护城河，加码新型锂盐（LIFIS）、磷酸铁等优质赛道。公司客户优质，公司主供CATL，拿下 LGC、Tesla 等国际化企业，此外，与 AESC、Northvolt、Dyson、SDI、 BMW、Panasonic 等进入密切合作阶段，大客户战略带来格局进一步优化，份额有望持续提升，公司α属性强。
    维持公司“买入”评级：基于六氟磷酸锂价格快速上涨，公司一体化竞争优势强化，我们上调盈利预测，预计 2021/2022/2023年公司归母净利润分别为 18.3/30.6/40.8亿元，eps 为 1.92/3.21/4.28元，对应 PE 分别 52/31/23倍，基于公司一体化战略优势凸显，成本领先，量价齐升，迎戴维斯双击，维持公司“买入”评级。

晶盛机电点评：再增资中环领先，期待公司半导体设备再突破

再增资中环领先1.3亿元；核心客户中环混改进程顺利；期待公司半导体设备再突破1）据公司公告，公司向参股公司中环领先半导体再增资1.3亿元，维持此前10%的参股比例。
    2）本次中环领先半导体合计获增资13亿元，注册资本增加至90亿元。各家增资情况：晶盛机电增资1.3亿元，中环领先、中环香港、无锡产业发展集团均分别增资3.9亿元。
    3）近年来，中环领先半导体已连续获2次增资：中环领先成立于2017年，最初由晶盛机电、中环股份与无锡政府合资成立，注册资本50亿元，其中晶盛机电持股10%；2019年9月3日，各股东向中环领先增资27亿元（注册资本至77亿元），其中晶盛机电增资2.7亿元。此次中环领先半导体再获13亿增资，有望加速公司在半导体材料领域的研发与突破。
    4）据中环公告，公司发布3.3亿元股权回购、及股权激励方案，股权激励解锁条件为2021、2022年净利润同比增长不低于30%，行权价格30.39元/股（与6月18日收盘价基本持平），彰显公司未来发展信心。中环作为晶盛机电的核心大客户，在晶盛2020年营收占比达43.8%。
    5）截至2021年Q1，公司半导体设备订单达5.6亿元（环比+1.7亿元）。本次再次增资中环领先，与中环深度合作，预计将加速公司在半导体设备领域的进展速度。
    光伏、半导体长晶设备龙头，向蓝宝石、SiC 领域延伸，“设备+材料”接力放量1）光伏设备：公司已研制最新一代光伏单晶炉，可兼容36-40英寸更大热场，进一步降低硅片拉晶成本。同时，公司已出货国内第一批应用于210大尺寸的专用金刚线切片设备。截至2021年Q1，公司其他类设备订单达98.9亿元（主要为光伏设备订单，环比大增46亿元）。
    2）半导体设备：公司已实现8英寸晶片端长晶到加工的全覆盖，并已实现量产和批量出货；12英寸单晶炉、滚磨设备、截断设备、研磨设备、边缘抛光设备已通过客户验证、取得良好反响，12英寸单晶炉及部分加工设备已实现批量销售，在国内知名客户产业化应用。
    3）蓝宝石材料：公司已掌握700kg 级蓝宝石生长技术，将蓝宝石性价比进一步优化，同时与蓝思科技合作、强强联手。消费电子行业潜力巨大，如拓展顺利蓝宝石业务有望加速放量。
    4）碳化硅：长晶炉已实现客户交付，外延设备通过客户验证。并建立起碳化硅生长、切片、抛光测试线，成功生长出6英寸碳化硅晶体，逐步打磨产品质量，期待SiC 业务开花结果。
    投资建议：看好公司在光伏、半导体、蓝宝石、碳化硅领域未来5年业绩接力放量预计公司2021-2023年归母净利润为13.2/18/23.1亿元，同比增长53%/37%/28%，对应PE 为43/32/25倍。维持“买入”评级。
    风险提示：半导体设备交付低于预期；光伏下游扩产不及预期。

博腾股份：积极拼搏、蓄势腾飞的CDMO平台

公司作为国内最早上市的 CXO 公司之一，具有夯实的创新药中间体/原料药 CMO 服务基础，经历 4年坚定的战略转型，已蜕变为具备“API+制剂”CRO+CMO 服务能力的优质平台。结合全球药企对优质外包资源的旺盛需求以及公司迅速提升的技术服务能力与产能供应保障，我们认为公司小分子化药 CDMO 业务已进入良性增长期，横向拓展的基因与细胞治疗 CDMO 领域加速布局，未来成长空间广阔。
    投资要点2 战略转型成果丰硕，开启高质量发展新征程从业绩角度复盘，公司经历“成长期→瓶颈期→转型期”，其中转型期公司积极推进战略执行和业务升级，取得丰硕经营成果，由传统 CMO 业务拓宽至原料药+制剂+生物 CDMO 服务领域，通过投资并购、深度合作、自主研发等形式从源头快速强化 CRO 服务能力，提升质量管理体系、打造高质量服务，叠加 BD 市场推广、多渠道品牌宣传，实现客户结构、产品结构持续优化，净资产收益率和产能利用率稳步提升，人均创收水平显著提高。我们预计随着公司战略转型不断深化，未来有望继续保持快速增长。
    2 小分子化药 CDMO： 多层次业务协同加强，带来板块能力快速提升公司启动多层次协同大作战，通过 CRO&CMO 协同、原料药&制剂协同、国内团队&国外团队协同，释放技术、客户与项目协同优势。国内外团队技术协同进一步强化 CRO 板块技术能力，结晶、酶催化、流体化学等多项先进技术的项目应用取得突破性进展；随着前端客户池、项目池不断扩大，向后端导流效果逐步凸显，为 CMO 业务良性增长提供动力与支持；制剂CDMO 服务平台搭建，实现原料药与制剂协同，为客户打造领先“API+制剂”研发+生产一体化服务。
    2 生物 CDMO： CGT 业务蓄势待发，未来表现值得期待公司的战略转型不仅仅着眼于传统业务的升级变革，同时眼观前方，紧跟新药研发趋势、前瞻性布局细胞与基因治疗 CDMO 服务。细胞与基因治疗是未来新药研发方向，国内外包服务格局尚在塑造中，公司将跟随 CGT（细胞与基因治疗）行业发展，加快慢病毒、腺相关病毒等病毒载体与细胞治疗技术能力与生产能力建设，组建高端专业人才队伍，搭建从临床前研究到商业化生产领先服务平台，为未来培育新业绩增长点。
    盈利预测与投资评级我们预计公司 2021-2023年营业收入为 27.66/36.53/47.83亿元；归母净利润为 4.63/6.02/7.91亿元；对应 EPS 为 0.85/1.11/1.45元。我们看好公司坚定的战略转型步伐与多领域业务布局，参考可比公司估值，给予公司 2021年 113倍 PE，目标价 96元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 所服务创新药研发进度及终端市场需求波动风险；新业务投资风险；汇率波动风险；环保安全风险

三只松鼠:股权激励落地，彰显发展信心

事件：公司披露《2021年事业合伙人持股计划（草案）》与《2021年限制性股票激励计划（草案）》。
    事业合伙人持股计划+限制性股票激励计划，绑定核心员工利益。1）公司事业合伙人持股计划参与对象涉及公司董事、财务总监以及核心管理层/技术/业务人员，合计22人，持股规模385万股（占比0.96%），考虑到激励对象年轻、自身积蓄有限，激励对象受让价格0元/股，持股计划以2021-2025 年为评估年度，根据个人绩效评估结果，确定所归属数量；2）限制性股票激励计划激励对象为核心骨干及高潜人才，合计208人，获授数量109.60万股（占比0.273%），预计预留1.98万股，授予价格25.30元/股，以2021-2023年的公司业绩以及个人考核结果确定归属数量。此次激励范围较广，涉及200余人，涵盖公司主要业务条线人员，以调动员工积极性，确保公司阶段性目标达成，且对高层以及核心人员实现更深层次更长时间绑定（事业合伙人，5年），助力长期发展战略落地。
    归属条件挑战目标超预期，保底目标稳健。限制性股票激励计划的归属条件为：1）挑战目标（公司归属系数100%）：以2020年收入为基础，2021-2023年收入增长率不低于14%/28%/63%，或者，以2020年净利润为基础，2021-2023年净利润增长率不低于50%/80%/161%；经测算，即2021-2023年收入/净利润复合增速17.7%/37.7%；2）保底目标（公司归属系数90%），收入增长率不低于10%/20%/44%，净利润增长率不低于35%/49%/100%，即2021-2023年收入/净利润复合增速12.9%/26.0%。 此次挑战目标的收入与净利润增长超预期，净利率提升亦超预期，保底目标稳健，公司同时设立挑战目标和保底目标，有助于激发团队活力、提升公司综合竞争力。根据我们分析，公司收入增长与净利率提升路径清晰：零食市场上万亿规模，松鼠作为IP品牌，品牌=一个品类组合，摆脱单一品类的束缚，潜在发展空间大；其将线上渠道定位为消费者触达、产品测试的平台，当规模扩大后，进行控价，向线下导入，实现盈利能力提升。收入增长来自：1）继续夯实天猫、京东平台规模优势；2）线下零食市场规模更大，松鼠通过产品定制化、建设数字化平台，以加大门店及分销业务拓展，同时抓住新零售崛起的机遇，推进抖音、拼多多等新电商发展；3）培育新品牌小鹿蓝蓝等，松鼠具有互联网大数据优势以及品牌运营能力。净利率提升来自内部绩效管理工作稳步推进、数字化全域营销开展、供应链管理强化（联盟工厂、投资参股等方式）、稳态盈利能力更高的线下渠道/婴童零食收入占比提升。
    投资建议：根据公司公告，此次股权激励2021-2023年将产生股权激励摊销费用0.33亿元、0.76亿元、0.55亿元，预计公司2021-2023年营业收入111.92、128.72、152.27亿元，考虑到股权激励摊销费用扣除，预计归母净利润4.59亿元、5.50亿元、7.37亿元，维持6个月目标价62.96元，维持“增持-A”评级。
    风险提示：新品牌进入导致行业竞争加剧、公司线下渠道发展不及预期。

爱美客：乘风破浪颜值经济，头角峥嵘医美产业

高景气医美行业强势崛起，龙头国货空间前景可观。医美行业作为近年来我国消费升级颜值经济发展的重要阵地，扩容积极增速喜人。相较国外医美发达地成熟业态，市场教育与消费者渗透率在线上教育和产品更迭推进下有待大幅提升。以玻尿酸和肉毒毒素为主要产品的高频低单价项目，为未来轻医美增长的主要阵地，符合审美趋势与抗衰年轻化大背景。纵观全产业价值链，医美产业中游药械产品端格局优越集中度较高，以爱美客为代表的国产龙头占先发优势迅速抢夺市场。国产龙头药械在合规政策强监管红利下乘轻医美之风，渗透高粘性年轻消费者，逐步实现部分国产替代，随市场扩容下沉趋势走进中线城市，未来增长空间可观。
    细分赛道突出重围，轻医美玻尿酸差异多元化竞争。①明星系列“嗨体”：2016年“嗨体”上市定位填补颈纹修复空白领域，销量显著增长近四年销售额攀升逾十倍，形成细分赛道独占局面。2020年疫情承压下以嗨体为主要占比的溶液类针剂收入达4.47亿元，同比增加82.85%。嗨体系列凭借痛点需求前瞻洞察和差异化定位，频出新品发力多部位填充和皮肤市场：2020年嗨体系列熊猫针推出再度抢占热点细分赛道，有望再创嗨体神话。立足双抗成分L-肌肽，2021再推冭活泡泡针敏锐洞察超三十亿皮肤水光市场空间。②多元玻尿酸矩阵产品迭代更新：爱美客自2009年来以2-3年频率更新玻尿酸系列，兼具长效、短效、无痛含麻多品类定位注射产品，图谱丰富满足多元化市场需求。
    竞争力何在：产品+牌照+营销筑高龙头壁垒。①产品前瞻洞察：爱美客立足科研，研发团队高达91人，研发投入占比8.71%相比同行业较为突出。公司通过自研+合作代理+外延投资方式，于玻尿酸+线材+肉毒毒素+童颜针+塑形瘦身多方面布局管线，多增长曲线支撑未来业绩空间。玻尿酸常规系列满足持续需求打造护城河+细分化产品满足弹性需求突破增长瓶颈，双策略产品定位进退自如。公司精准捕捉医美用户隐性痛点，用细分产品定位培育市场创造需求，靶向解决颈部眼周问题，差异化路线打造拳头产品脱颖而出。未来产品布局中公司凭借全球视野和超前洞察力聚焦跟踪两个核心增长点：医美“刚需”肉毒毒素和身体塑形转移趋势。肉毒毒素产品在医美中的高粘性、高确定性效果及不可替代性决定了此赛道的优质与高门槛；②牌照壁垒：公司埋头拿证壁垒高筑。我国NMPA监管严格流程严谨，Ⅲ类药械临床上市耗时长平均约3年及以上。目前公司已获六张Ⅲ类医疗器械注册证处行业前列。医美新入局者难以在药械端较短时间过证入市，爱美客先发牌照优势在医美黄金腾飞时期继续为公司创造红利。③营销：直销为主直达服务机构终端，经销为辅打开下沉局面。狼性积极销售模式赋予公司更敏锐市场洞察能力，把握最新终端消费需求动态而反馈启发研发端。ToC产品认知占领心智为机构引流推广，ToB全轩学院树品牌重品质打造行业生态，医生机构环节通过培训交流提升产品终端品质与形象。
    着眼长足可持续发展：上市系列生命力十足，储备项目驱动强劲。①上市系列需求持续粘性高：玻尿酸系列兼顾多重需求，真皮层水光+系列填充+长效骨性产品+线材支撑未来空间。嗨体系列强势占领颈部眼周填充项目，终端影响力可观自带流量为其他产品赋能；新品冭活泡泡针和紧恋线材分别作为水光和线材赛道稀缺合规类药械产品。多样性+领先性+合规性赋予爱美客在药械端超群优势。②在研储备管线前景向好：抗衰老为医美不变主题，我国抗衰群体呈现增量年轻群体+存量熟龄群体共同支撑局面。公司自研童颜针处注册申报阶段有望今年上市先发再生注射市场，代理引进韩国Hutox肉毒毒素已进入临床阶段有望丰富四足鼎立的肉毒赛道。再生填充产品+除皱瘦脸产品帮助公司扩展抗衰版图，童颜针深挖增量需求，肉毒毒素作为轻医美最优赛道满足客户高频高粘性需求，预计将进一步推高未来5年业绩。瘦身塑形为医美成熟地区需求转移方向全球关注度持续升高，临床获批项目GLP-1降糖减重药物或将成为国内领先慢性体重管理药物，符合健康瘦身审美趋势。去氧胆酸注射剂项目立足软组织代谢精雕，需求暗潮涌动地下市场水货猖獗，目前国内尚无过批溶脂针产品，打开行业无创塑形想象空间。
    投资建议：预计公司现有业务2021/2022/2023/2024/2025年将实现营业收入13.56亿元、19.75亿元、27.07亿元、35.92亿元及44.69亿元，对应归母净利润分别为8.02亿元、11.93亿元、16.32亿元、20.84亿元及26.37亿元公司产品实力及影响力处于行业前沿水平，产图谱丰富呈系列化分布，紧跟国际潮流前瞻性布局立足公司业务长足发展。公司在研管线丰富，有突破性产品童颜针及肉毒毒素布局有望未来三年内过批上市，为公司后续长足发展注入强劲增长动力。公司在医美药械领域处于头部领先地位，产品及产能有待继续扩容，未来拓展潜力空间可期，因此给予公司2022年预计PE130x，对应目标价718元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：医美产品竞争加剧风险；新品开发不及预期风险；医疗事故风险；医美技术替代风险等。