公司点评：总理莅临北部湾港深入调研并作出重要指示

北部湾港(000582)
    总理莅临调研：李强总理莅临广西考察，期间于4月30日深入北部湾港钦州自动化集装箱码头调研，观看智慧港口作业，并作出系列指示：总理强调，北部湾港在对外开放中具有重要战略地位，要充分发挥区位优势，进一步完善港口设施建设，提高智能化运营水平，推动水网与航运深度融合，积极发展多式联运，扩大辐射带动效应，体现党中央和国务院对广西、对北部湾港发展的高度重视和关心支持。
    一季报验证公司高景气度：2026年一季度，北部湾港营收17.26亿元（yoy+5.03%），归母净利润2.29亿元（yoy+16.93%），毛利率30.49%，较上季度环比提升3.01pct。一季度货物吞吐持续增长，全港货物吞吐量11253万吨（yoy+1.7%），其中外贸吞吐量5612万吨（yoy+10.7%）；集装箱吞吐量221万TEU（yoy+1.5%）。一季度广西外贸进出口总额规模创历史同期新高，达2070亿元（yoy+10.2%）；其中对东盟进出口1007.7亿元，占比48.7%，得益于腹地经济外贸表现优异，公司业绩保持稳健、高质量增长。
    钦州大榄坪泊位扩建项目获批：董事会审议通过扩建大榄坪港区大榄坪作业区6号至8号泊位工程，总投资30.95亿元（20%自有资金+80%银行贷款），将建设3个7万吨级通用泊位，年设计吞吐量1350万吨，工期30个月，旨在更好支撑西部陆海新通道与平陆运河江海联运。据2025年年报，公司2026年计划投资固定资产高达52.63亿元，大力推进江海联运改造项目建设。
    集团优质资产持续注入：据2025年年报，集团正逐步兑现之前承诺注入的7个沿海货运泊位。截至2025年底，钦州港大榄坪作业区1-3号泊位已验收决算并委托上市公司管理；北海铁山港西港区北暮作业区7-8号泊位（一期）已完成竣工验收；9-10号泊位已委托上市公司代建，尚未竣工验收。
    积极开展战略合作：继参与宁波远洋定增并签署战略合作协议后，北部湾港集团近期动作频频，先后与海南港航集团、玉林市政府、怀化市政府签署战略合作协议，做好区域协同，积极为平陆运河通航铺垫，抢抓西部陆海新通道高质量发展与中部地区崛起战略深度融合机遇。
    平陆运河通航在即：平陆运河三大枢纽之一的企石枢纽已进入最后的设备安装和调试阶段，当前92%的运河航道基本成型，进入通航“倒计时”，公司有望深度受益，我们延续此前判断，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济与腹地需求波动、区域港口竞争与货源分流、大规模资本开支与产能消化、地缘政治与天气灾害风险。

“激光+无人”并举，军民双线齐飞

航天电子(600879)
    核心观点
    2026年一季度营收利润双增长，业绩改善开门红。根据公司2026年一季报，Q1实现营业收入18.43亿元，同比增长8.37%；归母净利润0.31亿元，同比增长5.25%；扣非归母净利润0.24亿元，同比大幅增长61.56%。经营活动净现金流为-12.88亿元，较上年同期减少1.80亿元。2026年一季度公司营收稳健增长，扣非利润改善明显，经营现金流缺口收窄。
    2025年营收整体保持平稳，核心主业增长动能稳固。2025年公司实现营业收入139.10亿元，同比下降2.59%（剔除航空电工出表因素后实际增长13.78%），核心增长动能态势稳固；归母净利润2.27亿元，同比下降58.58%，盈利能力短期承压。费用方面，公司期间费用管控成效显著，期间费用率16.96%，同比-1.45pcts。其中，销售费用和财务费用降幅较大，分别同比减少33.26%和25.56%，系航天电工出表所致。
    无人系统装备军民双线驱动，稳坐产业链“龙头”。美伊冲突中无人机的实战应用加速各国对无人装备的认知和投入，叠加我国十五五规划中无人智能作战力量建设的明确目标，公司的“飞鸿”系列无人机谱系齐全，具备军用侦察、打击、投送以及民用运输、遥测等全面的能力图谱。同时，公司积极拓展市场及升级产能，巩固自身“龙头”地位，2025年增资4.2亿用于升级无人机装备基地建设。
    航天电子系统业务基本盘稳定，激光通信将成第二曲线。公司航天电子系统业务涵盖惯性导航、测控通信、微电子及机电组件和有效载荷等方向。惯性导航、测控通信和微电子等领域，公司通过提高产能、资产置换等方式，提升批量化交付能力、完善产业链，以保证十五五期间需求放量的配套能力。星间激光通信设备将成为公司未来核心增长极之一，2025年公司相关产品已完成技术攻关并进入实装配套阶段，此外公司通过国拨+自筹5.6亿元建设“高可靠星间激光终端研制及供应能力提升项目”，优化产能布局。
    风险提示：技术突破不及预期；市场拓展不及预期；传统主业竞争加剧。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。公司作为航天电子系统国家队和无人机产业链“链长”，公司内核为“航天军工+商业航天+低空无人”的硬科技，作为航天九院唯一上市平台，公司未来将充分受益卫星互联网的高速发展，以及无人系统装备的放量。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

2026年一季报点评：轮胎龙头业绩稳定增长，全球化进程持续推进

中策橡胶(603049)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报，2026年一季度单季公司实现营业收入111.91亿元，同比+5.17%，环比-0.74%；实现归母净利润12.20亿元，同比+5.91%，环比+92.29%。
    公司为轮胎龙头企业。1958年，公司前身杭州海潮橡胶厂成立，最初主营胶鞋、雨鞋、力车胎等橡胶产品；2015年，首个海外生产基地泰国基地投产；2021年完成股份制改革；2024年，印尼基地和墨西哥基地开工，海外产能建设全面加速，2025年正式在上交所上市。目前，公司已经成为全球领先的轮胎龙头企业，被美国知名轮胎杂志《Tire Business》评为世界十强轮胎企业。
    公司形成轮胎和车胎两大主要业务板块。公司目前形成了轮胎和车胎两大业务板块，其中轮胎板块2025年收入占主营业务比例为87.56%，主要包括了商用车所用全钢胎、乘用车所用半钢胎以及工程机械所用特种胎/斜交胎，2025年实现销量11330万条；车胎板块2025年收入占主营业务比例为8.35%，主要为电动车、摩托车、自行车等两轮车所用车胎，2025年实现销量12395万条；此外，公司另有履带和其他橡胶制品等业务，2025年占主营业务比例为4.10%。
    公司业绩稳定增长，轮胎龙头地位稳固。受益于公司产品销量的持续提升以及价格保持稳定，公司营收和业绩在2023-2025年保持增长。2025年公司实现营业收入449.56亿元，同比+14.52%，实现归母净利润41.47亿元，同比+9.51%。2026年一季度单季公司实现营业收入111.91亿元，同比+5.17%，环比-0.74%；实现归母净利润12.20亿元，同比+5.91%，环比+92.29%。公司期间费用稳定，2026年一季度销售、管理、财务费率分别为3.79%、2.82%、0.85%，毛利率、净利率分别为23.03%、10.90%，随着公司全球化和高端化的持续推进，公司业绩有望稳定增长。
    盈利预测与投资建议：公司为轮胎龙头企业，我们预计2026-2028年公司归母净利润复合增长率为11.42%，给予2026年12倍PE，目标价68.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；宏观经济波动风险；原材料价格大幅波动风险。

26Q1收入端增长靓丽，利润端拐点向上趋势明确

美埃科技(688376)
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年全年营业总收入19.29亿元，同比增长11.97%；归属于母公司所有者的净利润1.21亿元，同比下降36.93%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下降51.09%。公司26年一季度营业总收入4.58亿元，同比增长44.52%；归属于母公司所有者的净利润0.32亿元，同比下降24.40%；扣非后归母净利润0.29亿元，同比增长26.33%。
    半导体业务为核心，积极开拓不同下游领域市场，25年收入端逆势实现双位数增长。公司收入端展现彰显韧性，虽然下游短期波动，公司25年仍实现同比增长12%。国内半导体行业产能结构性调整，部分下游客户的项目建设有所延后，海外受到关税政策持续博弈影响，部分客户资本开支节奏有所放缓，公司积极顺应形势变化，在深耕传统业务的同时，持续拓展排放治理等新兴应用领域，部分新兴业务保持良好发展势头。
    26Q1收入端增速靓丽，伴随半导体业务逐步放量，利润端向上拐点趋势明确。公司26Q1营收4.58亿元，同比增长44.52%，超预期增长，26Q1毛利率26.56%，同比下降3.3pct，主要由于锂电业务占比提升。伴随半导体景气度回暖趋势明确，公司作为核心设备供应商，半导体业务将迎来逐步放量，带动产品结构优化，盈利迈入拐点向上区间。
    公司盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为30.41、35.72、46.12亿元，同比增速分别为57.62%、17.47%、29.12%；归母净利润分别为3.25、4.03、4.92亿元，同比增速分别为168.31%、24.14%、22.00%，对应26-28年PE分别为32X、26X、21X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

切入数智应用平台，需求不断增长

东方中科(002819)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入32.28亿元，同比增长9.20%；归母净利润-1.46亿元；扣非归母净利润-1.65亿元。
    2026一季度，公司营业收入6.23亿元，同比增长1.29%；归母净利润-0.36亿元；扣非归母净利润-0.45亿元。
    切入数智应用平台。公司聚焦客户在复杂指挥决策场景中的核心需求与痛点，提供从多源数据集成、数据产品开发、数智能力开放到智能辅助决策应用的一站式、一体化解决方案，覆盖公安情指行、应急管理、城市治理、大型活动安保等多个实战场景，为客户构建“智慧情报、科学指挥、勤务管理、舆情处置”的一体化作战体系。2025年，该业务实现收入0.36亿元。
    AI时代数智化需求不断增长。2022年底出台的《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（简称“数据二十条”），首次系统提出数据产权、流通交易、收益分配、安全治理四大制度框架。2024年启动的《“数据要素×”三年行动计划（2024—2026年）》，聚焦工业、农业、医疗、金融等12个重点领域，提出2026年数据要素对GDP增长贡献率超过15%的目标。
    提供全栈式产品。在数智应用领域，公司聚焦公共安全、社会治理、智慧城市、数字政府等核心场景，构建了“基础平台+行业产品+软硬一体机”的全栈产品体系，形成了鲜明的产品优势。核心产品伏羲智能辅助决策平台（FUXI-IDP）作为技术底座，可实现多源数据融合、智能分析挖掘、可视化指挥调度等核心功能，支撑不同行业场景的定制化需求。
    投资建议：公司从测试类业务切入到数字化业务再切入到数智应用业务，不断拓展新的领域。预计2026-2028年公司的EPS分别为-0.03\0.11\0.27元，给与“买入”评级。
    风险提示：数智应用业务进展不及预期；市场竞争加剧。

北交所信息更新：募投放量生鲜乳产量提升，2026Q1归母净利润同比+17%

骑士乳业(920786)
    2025年归母净利润4901万元，同比扭亏为盈；2026Q1归母净利润同比+17%公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收13.19亿元，同比增长1.75%；实现归母净利润4901.47万元，2024年为亏损769.51万元；扣非归母净利润为6045万元，同比增长54.34%；毛利率为15.79%，2024年为16.24%。2026Q1，公司实现营收3.35亿元，同比下滑9.46%；实现归母净利润1245.95万元，同比增长16.97%。考虑到奶价仍处于低位，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.59/0.86（原1.05/1.36）1.17亿元，对应EPS为0.28/0.41/0.56元/股，对应当前股价PE为27.8/19.2/14.1倍，看好公司募投逐渐放量潜力，维持“增持”评级。
    募投放量，公司日产鲜奶410吨，日处理鲜奶1500吨，2025年奶粉销量增长截至2025年末，公司养殖奶牛2.3万余头，其中成母牛近1.3万头，公司奶牛养殖募投项目结项，公司生鲜乳产量提升，日产鲜奶410吨左右；乳制品工厂拥有奶粉、酸奶、巴氏奶、乳饮等生产线十几条，可日处理鲜奶1500吨；现代化制糖工厂可日处理甜菜5000吨，可年产10万吨白砂糖，2025年共计收购甜菜约37万吨，较2024年减少近28万吨，甜菜含糖量较低，白砂糖生产成本有所提升。2025年生鲜乳销售市场价格持续保持在较低水平。2025年其他乳制品收入同比增长77.60%主要源于奶粉销售量的增加。
    2026Q1牛奶产量同比+3.4%，3月主产省份生鲜乳均价3.03元/kg
    据国家统计局数据，2025年全国牛奶产量4091万吨，同比上升0.3%；2026Q1，全国牛奶产量922万吨，同比增长3.4%；乳制品产量763.2万吨，同比增长7.5%。据农业农村部监测数据，2026年3月内蒙古、黑龙江等10个主产省份生鲜乳平均价格3.03元/千克，环比下跌0.3%，同比下跌1.6%。
    风险提示：原奶价格波动风险、糖价波动风险、主要客户集中度较高风险。

北交所信息更新：NL003技术评审已过，Ⅲ期长期随访项目启动入组

诺思兰德(920047)
    NL003上市在即，2025年眼药与CMO/CDMO等业务实现营收0.66亿元公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收0.66亿元，同比-7.85%；归母净利润-5372.26万元；毛利率为56.35%，2024年为54.4%。
    2026Q1，公司实现营收0.16亿元，同比下滑5.36%；实现归母净利润-1188.39万元。随着诺思兰德药物研发NL003、NL005等项目逐渐推进，若审批通过将迎来业绩兑现。考虑到NL003审批进度，我们下调2026-2027年并新增2028年年盈利预测，预计公司2026-2028年的营收为2.02/4.55（原2.71/6.11）/8.14亿元，归母净利润分别为-26/6（原-2/73）/215百万元，对应当前股价PS为42.7/19.0/10.6倍，看好公司NL003等项目业绩释放潜力，维持“增持”评级。
    NL003上市申请已通过技术评审，Ⅲ期长期随访项目启动入组
    2025年，公司NL003溃疡适应症注册审评工作有序开展，根据国家药品审评中心的审评意见，按时完成药学、非临床及临床等数据补充资料并提交回复，并保障注册审评沟通的及时性与有效性；NL003静息痛适应症完成各临床中心的内部稽查，并结合溃疡项目核查经验完成稽查问题的整改，同步修订了静息痛项目资料，为后续择机注册申报奠定基础。NL003Ⅲ期长期随访项目按期完成全部6家参研中心的立项伦理审批并启动入组工作，通过联络参与Ⅲ期临床试验的参与者及采取多种措施安排参研随访，目前正在对随访数据进行监查质控，开展第一轮数据清理和数据一致性比对工作。
    NL005完成原液和制剂工艺放大，IIc临床推进CRO招标遴选
    NL005项目按计划完成动物药效学补充研究，结合外部专家咨询意见完善了临床试验方案，与CDE进行了沟通交流，组织召开了全国研究者方案讨论会；药学研究工作重点围绕工艺研究、制剂处方、生产工艺放大及质量研究等开展工作，完成了500L规模原液生产工艺放大和5,000支规模制剂生产工艺放大，原液和制剂的生产工艺具有良好的重复性和稳健性。NL005IIc期临床试验目前正有序推进CRO（医药行业合同研究组织）等关键供应商的招标遴选、商务谈判及合同签订等筹备工作，公司将尽快开展NL005IIc期临床试验的方案实施工作。
    风险提示：行业需求不及预期、市场开拓风险、创新药研发不成功风险等。

公司信息更新报告：市场秩序可控，报表稳步出清

泸州老窖(000568)
    调整期保持战略定力，看好后续改善节奏，维持“买入”评级
    泸州老窖近期召开投资者交流会，详细介绍了2026年的整体目标以及产品、市场等具体规划。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为96.5、101.0、105.1亿元，同比分别-10.9%、+4.7%、+4.1%，当前股价对应PE估值分别为14.1、13.5、13.0倍，公司在此轮调整中，渠道体系稳定，市场秩序良好，未来改善弹性大，底部值得重点关注，维持“买入”评级。
    公司主力产品是次高端以上产品，增长压力较大
    2025年中高档酒类/其他酒类收入分别为229.7/26.4亿元，同比-16.7%/-23.9%，展望2026年，竞品降价，高度国窖仍有压力，低度国窖也逐步成熟，增长压力增大。2026年收入预计仍有较大挑战。
    坚定深耕渠道，做好消费者培育，控制费用率在合理范围内
    2025年毛利率同比-0.9pct至86.6%；税金/销售/管理费用率分别同比+0.0/+1.2/+0.2pct。归母净利率同比-1.1pct至42.2%。2026Q1毛利率/净利率同比-0.7pct/-2.8pct，税金及附加影响较大，费用率仍然保持相对稳定。
    分红如期兑现
    2025年全年派息85亿，对应当下5.8%股息率，公司此前发布2024-2026年分红回报规划，2024-2026年度，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

北交所信息更新：复方消化酶集采助力终端覆盖扩大，2026Q1归母净利润+27%

星昊医药(920017)
    2025年归母净利润1.03亿元，同比+24%，2026Q1归母净利润同比+27%公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收6.5亿元，同比增长0.32%；实现归母净利润10304.48万元，同比增长24.33%；扣非归母净利润为9383.28万元，同比增长1.56%；毛利率为70.02%，2024年为69.65%。2026Q1，公司实现营收1.58亿元，同比增长11.37%；实现归母净利润3178.89万元，同比增长27%。我们上调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润1.19/1.46（1.03/1.28）/1.74亿元，对应EPS为0.95/1.17/1.39元/股，对应当前股价PE为18.4/15.1/12.6倍，看好公司消化药与卡式瓶产线未来潜力，维持“买入”评级。
    复方消化酶胶囊中标省际联盟药品集中采购，终端覆盖扩大、销量增长2025年，公司复方消化酶胶囊中标省际联盟药品集中采购，医院终端覆盖范围扩大；公司通过专业化学术推广，推动产品销量增长。神经系统药物2025年营业收入同比下降33.24%，主要由于吡拉西坦注射液虽中标第九批国采，但中标价大幅下降，叠加该品种被列入《国家重点监控合理用药药品目录》，综合导致收入下滑。2025年心血管系统药物营业收入同比下降34.03%，部分产品未中标省际联盟集采、省级挂网价格调整，以及注射用胰激肽原酶价格降低，销量下降带动成本同步降低。
    公司获评2025中国医药CDMO企业20强、医药研发前五十家企业2025年，公司投入研发费用7547.58万元，占营收的比例为11.61%。2025年，星昊医药被第十届PDI医药研发创新大会评为2025中国医药CDMO企业20强；被全联医药业商会评为2024-2025年度医药行业信息统计医药研发前五十家企业。研发方面，公司多西他赛注射液获得美国FDA批准；氯雷他定片通过一致性评价，取得补充申请批准通知书；有9个品种取得药品注册证书。
    风险提示：药品研发风险、药品降价风险、带量采购一致性评价相关风险。

北交所信息更新：覆盖离心分离、低温存储、生物防护多维度综合解决方案，2025年归母净利润同比增长6%

中科美菱(920992)
    公司2025年实现营业收入3.09亿元，归母净利润1,910.71万元
    2025年公司实现营业收入3.09亿元，同比增长4.32%，实现归母净利润1,910.71万元，同比增长5.64%。由于行业竞争加剧，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为22/25（原31/41）/29百万元，EPS分别为0.23/0.26/0.30元，当前股价对应P/E分别为63.6/55.8/49.4倍，我们看好公司战略产品技术壁垒，行业市场前景广阔，维持“增持”评级。
    纵向加深样本库，横向拓展实验室
    在核心技术产业化应用方面，推进风冷式超低温制冷技术在医疗冷链产业化方面的应用，不断丰富无感化霜产品矩阵；持续深耕蓄冷保温技术，推出全球首款通过世界卫生组织（WHO）最新认证标准的YC-125EW冰衬冷藏箱，在极端环境保温、智能温控及环保设计等方面均达到国际领先水平，为公司拓展全球市场提供了坚实有力的支撑。围绕离心机产品阵列，持续优化提升产品性能，深化多场景适配能力，不断积累核心技术储备；加速推进液氮存储设备迭代升级，推出大容积液氮存储容器，进一步强化和完善实验室低温存储产品布局；同时，公司依托已获得国家三类医疗器械注册证的部分生物安全柜，积极开展创新研发，打造高端品质标配、普惠价值定价的全新品类，系统构建更为完善的实验室生物安全产品矩阵。至此，公司已初步形成覆盖离心分离、低温存储、生物防护等多维度的实验室生物安全综合解决方案。
    海外市场布局加速，构建全球化品牌价值生态
    2025年，海外市场实现收入9,378.31万元，同比增长15.62%，海外市场已成为公司增长的重要引擎。公司坚持从“质”与“量”双维度夯实国际销售渠道建设，聚力构建更全面的全球化分销网络。一方面坚持发达市场深耕与新兴市场突破并重，借助国际展会、实地走访等多元化推广方式，推动超低温核心产品与战略新品协同出海，加快市场开拓步伐。另一方面持续加强本地化运营布局，不断提升市场响应速度与服务能力，着力打造从“产品、推广、交付、售后”的全链条国际竞争力，最终构建以客户黏性与合作共赢为纽带的全球化经营体系。
    风险提示：需求恢复不及预期、市场竞争风险、新品研发风险

公司动态研究报告：电动化领跑，新业务突破

柳工(000528)
    投资要点
    业绩底盘扎实稳健，股东回报机制完善
    2025年公司全力推进“三全”战略，经营业绩再创历史新高，全年实现营业收入331.4亿元，同比增长10.25%；归母净利润16.09亿元，同比大幅增长21.26%，营收与利润同步实现高质量增长。海外业务成为核心增长引擎，全年海外收入占比提升至47.65%，非洲、南亚、亚太、拉美等多数区域收入增速达30%，个别区域增速高达90%，电动装载机出口稳居行业头部，全球化布局成效显著。2026年一季度，公司延续稳健增长态势，实现营收100.6亿元，同比增长9.97%；受美伊战争引发汇率波动影响，一季度产生汇兑损失约1.7亿元，但剔除汇率因素后归母净利润仍保持增长并创历史同期新高，主业盈利韧性强劲。同时公司治理与股东回报机制完善，累计投入约4亿元实施股份回购用于股权激励，控股股东增持约2.5亿元，2025年现金分红总额6.44亿元，连续三年分红比例超40%，并计划2026年开展中期分红，长效激励与回报体系夯实长期发展基础。
    电动化战略先发领跑，产品渗透率快速提升，海内外市场同步爆发
    公司作为行业最早布局电动化的企业，2014年即启动新能源工程机械研发，技术积淀深厚，电动化业务进入高速增长通道。2025年电动化产品销售规模实现翻番，2026年目标销量继续翻番，从单一产品销售升级为电动化生态解决方案提供商。国内市场电动化渗透率大幅提升，电动装载机渗透率由2025年初约40%快速提升至2026年一季度60%，矿山用宽体车电动化率接近50%，挖掘机电动化水平同步快速提升，政策驱动与成本优势推动电动化产品收入持续高增。海外市场受益于地缘冲突引发油价飙升，电动产品需求激增，2026年一季度电动装载机海外销量实现翻倍增长，公司以电动化产品为利器撬动高端客户，主推大型化、成套化解决方案，有效提升海外业务毛利率。此外公司构建完善汇率风控体系，目标将外汇敞口覆盖率维持在60%-80%，2026年4月汇兑管理已实现正收益，为电动化业务全球化拓展保驾护航。
    新业务多点突破落地，矿山+农机双轮发力，打开长期成长空间
    公司聚焦“十五五”战略规划，矿山机械、农业机械两大新兴业务加速培育，构建第二增长曲线。矿山机械作为战略性业务，依托60余年土方机械经验、先发新能源技术与全球经销商网络优势，提供全套矿山设备及智慧矿山解决方案，关键岗位新能源、智能化及国际视野人才占比超35%，国内聚焦非煤矿山与头部客户，海外主攻发展中国家中大型矿山，打造系统性竞争优势。农业机械作为重点培育业务，已突破100马力、200马力、350马力以上三大拖拉机核心平台，350马力混动拖拉机获市场高度认可并小批量投放，甘蔗收割机完成适应性改进，2025年海内外销量稳步提升，2026年一季度农机业务同比大幅增长。同时公司深化全球化产能布局，加快印度、印尼海外智能制造基地投产，设立印尼及巴西金融租赁公司，完善全球营销与服务网络；坚持“五个高质量”发展理念，通过优化业务结构、价值营销、全价值链降本三大举措提升毛利率，多措并举打开长期成长天花板。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为374.81、419.34、461.28亿元，EPS分别为0.93、1.15、1.39元，当前股价对应PE分别为10.2、8.3、6.8倍，考虑短期汇率波动造成的汇兑损失不影响公司长期核心竞争力，仍然维持“买入”投资评级。
    风险提示
    应收账款回收风险；技术研发创新风险；下游行业投资波动风险；供应链与成本风险；技术升级迭代风险；主要经销客户流失风险；原材料价格波动风险；汇兑损失风险；市场竞争风险。

北京市稀缺算力资源，北京数据集团控股赋能

铜牛信息(300895)
    投资要点
    北京市稀缺算力资源，精准卡位优势区位。北京市紧扣《北京市算力基础设施建设实施方案（2024-2027年）》等专项政策，强调加快重点智算中心布局建设，提升算力基础设施能效标准，鼓励存量数据中心转型升级为智算中心，支持存量数据中心进行绿色节能改造，推进低效存量数据中心腾退疏解。公司现有数据中心布局于核心区域和经济重点发展区域，其中天坛数据中心位于北京市二环内、CBD数据中心位于北京中央商务区、国门数据中心位于北京市三环内，这些区域周边聚集了大量的金融、商业服务、跨国公司总部、国际知名服务机构、要素交易市场、大型国有企业总部等高端客户，为公司业务拓展提供了较为丰富的目标客户资源，也为公司紧跟IDC、云计算和信息系统集成行业的技术与应用模式最新发展动态，提供了最佳地缘优势，通过精准卡位优势区位，持续夯实资源储备，在核心区域形成品质优良的数据中心资源储备，为公司长期稳健发展奠定了坚实基础。
    控股股东变更落地，北京数据集团入主。近期，公司控股股东由北京时尚控股变更为北京数据集团完成过户登记，新控股股东将为铜牛信息带来资金、客户资源和项目的全面支持，数据集团出资方为资金实力雄厚的国资公司，资金筹措能力远强于原来的大股东，能够解决铜牛密云智算项目的资金问题；同时，铜牛信息依托北京数据集团的资源，更容易获得能耗指标等稀缺资源。
    密云项目贡献近期主要业绩增量。公司正在筹建的“方恒科技超算与金融云计算基地项目”（即密云项目），占地面积超过六万平米以上，建设完成后将部署超过六千个高性能机柜，形成集约化的大型互联网综合服务平台，提供包括云数据中心服务、云平台服务、综合算力服务等多种服务模式，满足政府事业单位、国资企业、金融证券行业及互联网行业等客户在云平台和综合算力服务等多种业务类型上日益增长的需求。
    互联网数据中心及云平台信息系统集成业务稳步推进。公司依托多年深耕行业所积淀的核心技术实力、成熟可靠的整体解决方案、持续迭代优化的技术体系，以及经验丰富、结构稳定的专业技术团队，以国资企业、政府及事业单位、商业金融机构、互联网及数字化企业为核心目标客户，紧密围绕行业发展趋势与下游数字化、智能化转型需求，精准把握市场机遇，重点发力云平台集成、工业互联网集成、数字化场景落地等高附加值业务方向，不断拓宽服务边界、提升方案能力与项目交付水平，为各类客户高质量推进数字化转型提供坚实支撑，，在保障项目高质量交付的同时，持续巩固并维持稳定的毛利率水平，为公司整体经营效益提供了坚实支撑。
    投资建议
    预计公司2026-2028年分别实现营收3.38、4.47、6.06亿元，同比增速分别为29.97%、32.24%、35.43%；预计分别实现归母净利润-902、504、1299万元，基本每股收益分别为-0.06、0.04、0.09元维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；技术更新迭代不及预期风险；固定投资折旧大幅增加风险；下游需求增长不及预期风险等。

异构聚力，智算未来

伟测科技(688372)
    l投资要点
    经营势能不断释放，业务结构持续优化。受益于AI算力、智能驾驶等领域的强劲需求与国产替代的加速，公司经营势能持续释放。2025年公司实现营收15.75亿元，同比+46.22%，归母净利润3.03亿元，同比+136.45%，扣非归母净利润2.27亿元，同比+110.18%。2025年因股权激励确认的股份支付费用为3,786.63万元，剔除股份支付影响后的净利润约为3.41亿元。2025年，算力类、非算力类业务占比为别为20%、80%，算力类占比较2024年提升13.6pcts，业务结构持续优化。持续的研发投入、前瞻性的产能布局、快速的客户导入以及高效的运营管理，共同奠定了公司在高端测试领域的领先地位与竞争优势，从中/高端业务划分，2025年高端和中端测试业务占比分别为71%、29%，高端测试业务增长强劲。2026Q1，公司实现营收4.90亿元，同比+71.79%，归母净利润7,085.80万元，同比+173.39%，经营势能持续释放。
    25年设备资本开支25亿，储备增长动能。2025年，公司资本性支出为29亿元，其中设备支出为25亿元左右。基于对AI、智驾新兴领域未来增长潜力的乐观判断与长期看好，公司预计资本开支将保持持续、稳定且有规划的递增态势，以确保能够抓住市场扩容带来的机遇，巩固竞争优势。从业务布局与产能看，2025年，无锡厂占比50%以上，上海厂和南京厂约各20%以上，剩余为为深圳厂贡献。目前上海总部基地正在建设中，预计今年年底完工，明年上半年启动从老基地到新总部的搬迁工作，同时还将进行设备更新投资。南京项目已经投入使用，目前仍在爬坡期，逐渐释放产能。无锡项目已投产，大客户业务陆续落地。长三角区域的生产空间已基本趋于稳定，未来将根据客户需求和市场动态，灵活调整产能布局。深圳厂为租赁的厂房，目前已在装修并扩产。
    拟发行可转债扩充AI算力、存储、高端CIS测试产能。公司拟发行可转债募资不超过20亿元，投向伟测科技上海总部基地项目（7亿元）与伟测科技西南总部及研发测试基地项目（8亿元），主要用于扩大公司集成电路测试产能，尤其是AI算力芯片、存储芯片、高端CIS芯片的测试产能，剩余5亿元用于偿还银行贷款及补充流动资金。当前AI算力芯片产业受推理需求爆发驱动迎来超级发展周期，国产算力芯片逐步实现技术突破；AI大模型催生存储芯片战略级需求，国内存储产业迎来国产替代机遇；高端CIS芯片领域国内企业实现技术突破，测试配套需求旺盛，下游整体市场前景广阔。公司已与国内主要的AI算力芯片厂商建立了业务合作关系，已服务于国内头部存储企业，高端CIS业务将深耕核心客户，本次募投项目产能主要面向现有优质客户，具备扎实的客户基础，项目落地具备有力支撑。
    l投资建议
    我们预计公司2026-2028年分别实现营收24/35/49亿元，归母净利润4.8/7.3/10.9亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    技术更新不及时与研发失败风险；研发与技术人才短缺或流失的风险；公司新建产能消化风险；进口设备依赖的风险；核心技术泄密风险；主营业务毛利率波动的风险；扩大产能新增较大费用支出的风险；下游需求不及预期风险；宏观环境风险。

观微知远，向光而行

埃科光电(688610)
    l投资要点
    营收净利双高增。公司紧密围绕国家战略导向与市场需求变化，坚持高附加值产品创新、聚焦核心客户、优化供应链布局，全年经营业绩实现高速增长，核心竞争力与行业影响力进一步提升。2025年，公司实现营收4.40亿元，同比增长77.36%；实现归母净利润0.64亿元，同比增长306.84%。2026Q1，公司实现营收1.47亿元，同比增长95.79%；实现归母净利润0.23亿元，同比增长169.09%。
    多赛道高增，国产替代全面推进。电子制造业务，作为第一大收入来源，公司多型号线扫描相机在分辨率、图像模式、采集速度、噪声控制等核心指标上已全面对标国际一线水平，在国内PCB检测设备头部企业的光学检测设备中市场份额保持领先，受益于AI投入爆发式增长带动服务器/数据中心高端PCB需求持续旺盛，PCB产业向高多层、高密度互连技术加速升级，直接拉动了高分辨率工业相机及高速图像采集卡的需求；同时消费电子景气度显著复苏叠加XR等智能终端创新迭代产生新增检测需求，2025年公司通过持续丰富小幅面扫描相机产品系列，成功实现多家重点客户批量化导入，进一步提升了在中低端应用市场的产品市占。新型显示板块，公司已初步形成覆盖Array、Cell、Module等全工艺段的机器视觉检测核心硬件产品体系，多款制冷大幅面扫描相机在点灯检测等典型应用场景被行业内主要检测设备制造企业广泛应用，2025年收入增长主要得益于以8.6代OLED线为代表的行业龙头企业设备投入增加，以及超分辨率面扫描相机、高阶TDI线扫描相机及智能对焦系统等高附加值产品的批量销售。新能源板块，在锂电领域公司产品已基本覆盖锂电池生产全流程检测环节，并在国内主要头部锂电池终端用户产线大量应用，成功实现对国际主流厂商产品的替代，小幅面扫描相机、2.5D成像系统等产品均实现批量应用，受益于动力电池及储能系统需求持续增长带来的锂电行业新一轮产能扩张潮，公司市场地位进一步巩固；光伏领域，公司多款线扫描相机、红外相机产品已全面服务于硅片分选、电池片和组件检测等光伏电池全流程视觉检测，并取得行业头部客户认可。此外，公司积极布局半导体、生物医疗等高景气领域，半导体领域，公司紧密围绕下游客户在光学检测及封装环节的国产化替代需求加速产品验证与市场导入，在晶圆表面缺陷检测环节已围绕高速工业面扫描相机、高速线扫描相机、智能对焦系统等产品构建完整解决方案，服务于有图形、无图形、明场、暗场等各类缺陷检测设备，与多家国内头部厂商构建合作关系，产品批量销售趋势显著增强，同时线光谱共焦传感器等产品在半导体封测后段工序中凭借高精度、高适应性优势验证导入进度顺利；生物医疗领域，公司产品以其高分辨率、高速率、高灵敏度及卓越色彩还原性，成功赋能眼科OCT成像、细胞显微观察、基因测序及蛋白质分析等前沿应用，其中高分辨率高阶线扫描相机已批量应用于下游客户的基因测序仪产品，满足其弱光探测过程中高响应、高速度的成像需求，实现了对国外产品的规模化替代。
    产品对标国际，前瞻布局多领域。公司依托深厚技术积累，已成功构建具备国际竞争力的高端工业成像产品矩阵，在2D视觉领域实现全维度覆盖，产品线包含从0.5K到16K全分辨率段的线扫描相机与从30万像素到13.5亿像素的面扫描相机，全面支持GigE/USB3.0/Camera Link/CoaXPress/10GigE等主流数据接口，其16K彩色线扫描相机、1MHz行频高阶TDI相机、13.5亿像素超高分辨率电制冷面扫描相机、4000fps超高速面扫描相机、8K多点曝光分时线扫描相机等代表性产品关键性能指标已对标国际一线品牌，并在多个高端应用场景实现可靠国产化替代；同时公司积极向更复杂的视觉感知领域拓展，布局智能光学单元产品线，推出并持续迭代智能对焦系统、2.5D成像系统、线光谱共焦传感器等产品，结合下游多样化需求不断丰富产品规格、优化产品体系，为智能制造全环节提供全面精准的视觉感知解决方案。
    l投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入7/10/14亿元，实现归母净利润分别为1.4/2.2/3.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    l风险提示
    行业及市场变动风险；市场竞争加剧风险；下游需求变更风险；技术更新迭代风险；存货跌价风险；汇率波动风险。

2026年一季度净利润同比小幅下降，自主品牌业务快速成长

隆鑫通用(603766)
    核心观点
    2026Q1收入及净利润同比略下降，自主品牌业务快速成长。2026Q1营收45.2亿元，同比下降2.7%，环比下降1.2%，归母净利润4.7亿元，同比下降7.0%，环比增长564.4%，扣非后净利润4.7亿元，同比下降3.0%，环比增长358.9%，收入及净利润同比略下降，主要受2025Q1高基数影响；分业务看2026Q1无极产品实现销售收入9.69亿元，同比增长13.1%，无极出口销售收入6.65亿元，同比增长22.7%，创历年一季度新高；全地形车销售收入2.0亿元，同比增长86.3%，三轮车销售收入4.92亿元，同比增长16.0%，自主摩托车发动机销售收入7.77亿元，同比增长32.3%。
    利润率逐步恢复。随着通机业务恢复，无极等高端摩托车收入占比提升，叠加计提减值损失减少，利润率整体改善，2024年公司毛利率恢复至17.6%，净利率恢复至6.3%。2025年公司毛利率19.0%，同比增长1.4pct，净利率8.5%，同比增长2.3pct，2026Q1公司毛利率19.5%，同比增长1.4pct，环比基本持平，净利率10.5%，同比下降0.3pct，环比增长9.1pct，综合来看，2025年公司毛利率及净利率进一步恢复，2026Q1净利率同比略下滑，主要受汇兑波动、原材料涨价等影响。
    完善无极产品及渠道，爆款产品持续提升市占率。公司在海外拓展过程中坚持“1+N”战略，先在某个单一市场做深耕，对市场了解充分，产品导入及渠道布局相对完善，形成一定的品牌效应，通过品牌效应以及积累的相关经验再拓展至周边市场或者特点相似的市场，实现各个市场的市占率突破。在欧洲地区，公司在意大利、西班牙已经形成较高知名度，并逐步拓展至其他欧洲国家；在中南美洲地区，公司深耕阿根廷，梯度覆盖中南美洲市场；在东南亚地区，公司以马来西亚和菲律宾市场作为支点，初步打通东南亚重点市场渠道布局，通过“1+N”市场策略，有望持续提升海外摩托车销量份额。
    产品性能优异，全地形车业务有望快速扩张。公司加快推进ATV、UTV全排量段产品布局，持续发布重点产品，促进收入较快提升，2025年公司新增销售网点111家，累计网点数量达到451家，持续夯实海外终端市场触点，进一步提升品牌在细分市场的覆盖广度与渗透力度。2022年公司全地形车业务收入为1.0亿元，2025年增长为6.5亿元，业务规模快速扩大，2022-2025年收入复合增速为84.7%，公司在全地形车领域市占率不高，随着业务持续拓展，有望保持较高增长。
    盈利预测与估值：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到多项新业务持续发展，前期有一定费用投入，略下调盈利预测，预计26/27/28年净利润为22.52/26.51/31.70亿元（原23.47/29.15/33.32亿元），每股收益为1.10/1.29/1.54元（原1.14/1.42/1.62元），对应PE分别为14/12/10倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：海外市场开拓节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新品发布及销售不及预期，库存水平过高，汇率、运费波动，关税等海外政策监管变化，原材料价格波动，环保要求变化。

2026年一季度收入较快提升，服务器液冷等新领域持续拓展

银轮股份(002126)
    核心观点
    商用车表现强势、数字能源业务增长较快，2026Q1收入同比增长24%。2026Q1公司实现营收42.5亿元，同比增长24.3%，归母净利润2.1亿元，同比增长0.8%，扣非后净利润2.0亿元，同比下降1.6%，26Q1收入增长得益于商用车业务维持较快增长，乘用车业务收入提升，以及数字能源业务保持快速增长；净利润同比增速慢于营收增速，主要受汇率波动、关税、原材料成本增加等综合影响。
    2026Q1利润率同比下降受关税、汇兑损失等影响。2026Q1公司毛利率18.6%，同比下降1.2pct，环比下降0.5pct，净利率5.7%，同比下降1.3pct，环比下降1.2pct，一季度利润率下降，主要由于关税、汇率波动、原材料涨价等影响。2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.4%/5.0%/3.6%/1.2%，同比分别为0.0/-0.3/-0.4/+1.1pct，环比分别为+0.7/-0.4/-0.1/+1.1pct，2026Q1综合费用率为11.2%，同比+0.5pct，环比+1.2pct，一季度综合费用率同比小幅提升，主要由于汇兑波动导致财务费用率提升，销售、研发及管理费用率同比下降，降本增效态势延续。
    北美及欧洲盈利持续提升，海外拓展加速。公司墨西哥工厂于2023年二季度投产，并已于2023年第四季度实现盈亏平衡，主要生产供北美客户的新能源汽车空调箱、冷却模块、液冷板等热管理产品。波兰工厂于2023年10月份首批HVAC产品开始生产发运交付，开始投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。2025年北美板块盈利能力持续提升，实现营业收入21441.97万美元，净利润951.84万美元；欧洲板块实现营业收入37062.31万元人民币，大幅减亏。
    发展数字与能源业务，数据中心热管理等有望成为新盈利增长点。公司数字与能源业务包括数据中心、储能、超充热管理等，数据中心领域，公司明确了数据中心液冷模组零部件供应商的定位，制定了中期发展规划，实施“技术+制造”的组合策略，聚焦北美及台系客户，以不锈钢板式换热器等零部件为突破口，服务数据中心液冷模组（总成）客户；发电机组领域，海外工厂属地化产能爬坡顺利，产品质量表现获得客户高度认可，配套份额显著提升，并突破多家国际新客户，多项业务有望成为新增长点。
    盈利预测与估值：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到前期投入较大，略下调26年盈利预测，预期26/27/28年归母净利润为12.60/16.36/19.58亿元（原13.85/16.25/18.34亿元），每股收益分别为1.49/1.93/2.31元（原1.64/1.93/2.17元），对应PE分别为32/24/20倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期，行业竞争加剧的风险，原材料上涨的风险，财务风险，政策风险等。

定增申请获得审核通过，紫金龙净引领全球矿山绿能启航

龙净环保(600388)
    投资要点
    事件：公司公告，公司关于向特定对象发行A股股票申请获得上海证券交易所审核通过。
    紫金矿业持股比例提升，龙净资金就位成长加速。公司向特定对象发行A股股票申请已获得上海证券交易所审核通过，本次定增事项尚需获得中国证监会做出同意注册的决定后方可实施。公司此次再融资工作于2025年10月启动，面向控股股东发行约1.68亿股，募集资金20亿元，将全部用于补充流动资金。本次发行完成后，紫金矿业及其全资子公司合计持股比例将提升至33.76%，将进一步提升对公司战略和业务的引领与赋能作用，彰显控股股东对公司未来发展前景的坚定信心。20亿资金就位，公司矿业双碳业务成长加速。
    拟更名紫金龙净，紫金引领全球矿山绿能启航。公司中文名称拟变更为紫金龙净环保新能源股份有限公司，证券简称拟变更为紫金龙净，变更后的公司名更好体现产业布局、未来战略方向以及和紫金矿业的协同优势。紫金引领下，公司持续聚焦矿山微电网&矿卡电动化无人化，构建矿山绿色能源综合解决方案。根据2025年公司年报，1）绿电板块：截至2025/12/31公司矿山绿电国内外已投运绿电总装机容量约1.2GW，贡献规模利润，新项目进度来看，西藏麻米措420MWp光伏+1650MWh储能“源网荷储一体化”能源站项目按计划开展建设，刚果（金）凯兰庚140MW水力发电机组+60MWp光伏（一期）项目详细设计、施工准备等相关工作稳步推进，项目储备充足。2）电动矿卡：公司自主研发大型电动矿卡并建成总装生产线。2025年，公司突破大吨位纯电动矿用自卸车技术壁垒，下线并交付首台LK220E电动矿卡，并与西藏巨龙铜业签订首批购销合同。推进更大吨位LK350E电动矿卡、无人驾驶LK110EI电动矿卡研发，其中LK110EI实现紫金山金铜矿采购订单签订，助推绿色矿山建设与智能化转型，加快形成战略增长极。
    盈利预测与投资评级：矿业是双碳绿能最佳的应用场景之一，紫金矿业持续赋能，矿山绿电与矿山新能源矿卡双轮驱动，助力矿业持续成长与绿色转型。我们维持2026至2028年归母净利润预测14.1/17.5/20.2亿元，2026至2028年PE为17/14/12倍（估值日2026/5/14），维持“买入”评级。
    风险提示：项目投产进度不及预期，市场竞争加剧等

建筑企业全力发展AI，动态漫Agent演绎极致景气

德才股份(605287)
    投资逻辑：
    建筑龙头主业经营改善，战略布局AI漫剧及智算业务，26Q1新业务订单加速释放。公司是国内建筑全产业链龙头企业，24年起公司结构性优化建筑主业，经营韧性显著增强，25年实现扭亏为盈，利润率与现金流有望持续修复。为打造第二增长引擎，公司于2024年5月以3000万元注册资本设立德才科创，旗下以51%比例控股两家核心子公司：一是主营AI智算的德芯智算（2025年8月成立，据公司25年年报，2025年新签合同约1.97亿元），二是主营AI漫剧与智能体的奇想无限网络（2025年12月成立）。据公司26Q1经营数据公告，26Q1公司AI新业务板块已实现单季新签总金额超3.4亿元。
    AI漫剧迎来“黄金窗口期”，动态漫Agent“卖铲人”逻辑或可演绎极致的景气。漫剧赛道已跨越概念验证期，进入供需共振的高速成长期，商业化数据呈指数级跃升；多模态技术推动产能与视觉表现双重升级，AI漫与动态漫爆款频出（如《斩仙台下》播放量超10.6亿）。格局来看，字节跳动凭借“流量+IP+AI”全栈闭环稳居龙头，据艺恩数据，2025年抖音端漫剧累计播放量超过757.7亿，2025H2播放量复合增长率达24%；同时，旗下红果短剧MAU达2.36亿。AI正重构漫剧生产范式，生产周期从50+天压缩至30天内，单集成本降至千元级，降本增效逻辑清晰。
    奇想Agent打磨已久，打通基座模型、头部IP和分发平台。Agent业务方面，奇想无限自研端到端AIGC智能体平台，将传统动画11个环节压缩至5步，作为Seedance2.0首批邀测及合作方，奇想无限Agent有望展现出更好的用户体验。AI漫剧方面，奇想无限深入合作头部IP和分发平台，优质作品产能爬坡，与阅文、番茄等达成合作锁定核心IP，并为红果、腾讯等平台提供精品承制，全面打通商业变现。
    盈利预测
    因公司当前财报中尚未有AI业务相关业绩单独披露，本次盈利预测中暂不考虑AI业务业绩贡献。我们预测，26-28年公司实现营业收入33.90/33.17/32.68亿元；归母净利润0.83/0.95/1.08亿元，同比18.88%/13.87%/14.22%。给予“买入”评级。
    风险提示
    AI业务拓展不及预期的风险，房地产行业周期性波动带来的影响，成本上涨风险，对外担保风险，资产负债率和短期负债较高的风险。

端侧AI+无线连接，加速深化万物智联

晶晨股份(688099)
    l事件
    公司发布2026年一季报，Q1实现营业收入18.95亿元；归母净利润1.73亿元。
    l投资要点
    单季度营收历史新高。2026年一季度，公司实现营业收入18.95亿元，同比增长23.91%，环比增长10.07%，创下单季度营业收入历史新高，其中电视SOC产品实现了量价齐增，出货数量同比增长约30%，成为公司增长的主要驱动力；实现归母净利润1.73亿元，同比下滑7.95%，环比下滑1.14%，主要系股权激励费用影响0.27亿元（已考虑相关税费影响）、研发费用同比增加0.78亿元以及汇兑损失超0.4亿。
    多款新品进展顺利，业绩长期增长动能强劲。公司多款新产品进展顺利，高端TV SOC芯片T系列已商用并切入头部客户方案，成功进军高刷新率高端电视市场，进一步提升公司在高端电视SOC领域的份额；用于游戏显示器等领域的的M系列芯片回片测试达标、已启动客户立项，预计今年完成产品可靠性和兼容性验证，实现量产出货；Wi-Fi61×1高速低功耗芯片完成验证，有望二季度实现规模量产。此外，公司二季度还将推出通用AI端侧平台、高算力智能视觉等战略新品，丰富产品布局，为自身长期业绩增长筑牢支撑。
    l盈利预测
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为90/112/141亿元，归母净利润分别为14/20/28亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

存内计算持续推进，多赛道拓展助力高成长

炬芯科技(688049)
    投资要点：
    炬芯科技于2026年4月28日公布一季报：2026年一季度，公司实现营收2.38亿元，yoy+23.74%，实现归母净利润0.49亿元，yoy+17.49%，增长主要来自于公司长期积累的技术与资源优势实现突破，在AI技术的强力赋能下推动整体价值加速提升，带动经营业绩稳步增长。其中，端侧AI处理器芯片在头部音频品牌的渗透率持续提升，销售收入高速增长；低延迟高音质无线音频产品和高端音箱在头部品牌客户的合作深度持续提升，销售额较高幅度增长。此外，公司搭载存内计算技术的芯片在高端音箱、Party音箱、无线领夹麦克风和无线电竞耳机等多个品类的多个头部品牌项目快速量产起量，技术商业化落地成效显著。2026年一季度，AI赋能产品营收占比超过25%，带来公司营收和利润双双高质量增长。
    第一代存内计算技术商业化应用落地成效显著，二代研发稳步推进。2026年第一季度，公司存内计算技术商业化应用持续加速，低延迟高音质无线音频、蓝牙音频、智能穿戴、健康监测等赛道将持续释放增长潜力。公司将继续深耕低功耗端侧AI芯片领域，加速技术迭代与新品落地，推动经营业绩再上新台阶。公司第一代存内计算技术已实现多系列芯片产品落地：面向低延迟、高音质私有无线音频领域的ATS323X芯片，已成功搭载于品牌客户的无线麦克风、无线电竞耳机等产品，并实现量产上市；面向端侧AI处理器领域的ATS362X芯片，目前已配套客户产品完成上市部署；面向智能穿戴领域的ATW609X芯片，当前正配合客户推进AI眼镜、AINote等智能穿戴产品的研发工作。后续，搭载上述系列芯片的各类客户终端产品将逐步发布上市，公司第一代存内计算技术的商业化应用落地进程整体顺畅、成效显著。此外，公司第二代存内计算技术IP的研发工作正稳步推进。该技术研发目标为实现下一代芯片单核NPU算力的倍数级提升，大幅优化芯片能效比，并实现对Transformer模型的全面支持，进一步强化公司在存内计算领域的技术优势。
    品牌渗透率持续提升，持续开拓新应用场景。公司品牌渗透率与市场份额持续攀升，持续深化与哈曼、索尼、大疆、雷蛇等全球一线及专业品牌的合作，在蓝牙音箱、
    低延迟高音质无线音频市场稳居第一梯队供应商地位。同时，公司紧密把握端侧AI与无线化产业发展趋势，为中长期持续增长奠定坚实基础。应用拓展方面，公司积极突破传统音频业务边界，全方位拓展新市场、新应用场景。智慧办公领域，携手客户推出AINote等现象级产品，助力智慧办公场景AI化升级；智能穿戴领域，成功切入专业运动手表市场，实现骑行、潜水等专业手表量产，并积极布局高阶智能手表与AI眼镜新赛道，新落地Halliday、形意智能等AI眼镜产品；BLE超低功耗连接领域，基于ATB111X芯片推出连续血糖监测方案，成功打入个人健康市场，培育新的增长动力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为12.81/17.82/24.40亿元，归母净利润分别为2.97、4.03、5.59亿元，当前股价对应的PE分别为30/22/16倍。鉴于公司在端侧AIoT芯片领域的领先地位，以及端侧AI、CGM等新业务带来
    的高成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：技术迭代风险，新品开拓不及预期风险，市场竞争加剧风险。

主业快速增长，光学平台技术拓展潜力大

海泰新光(688677)
    投资要点
    海外产能投放顺利，内窥镜、光学器件等传统主业快速增长：2025年，在美国对等关税的压力下，公司管理层及时调整国内外产能布局、确保美国市场供应顺畅，绝大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司生产发货。2025年，公司实现营业收入6.03亿元（+36.1%，同比，下同），实现归母净利润1.71亿元（+26.2%）。分产品看，公司医用内窥镜实现收入4亿元（+30.04%），光学器件实现收入1.24亿元（+29.98%）。内窥镜和光学器件均实现快速增长。分地区看，公司国外市场销售增长显著，2025年实现海外收入4.55亿元（+48.78%），为增长的主要驱动力。2026Q1，公司实现营业收入1.74亿元（+18.77%），公司医用内窥镜业务与光学业务均实现增长。其中，医用内窥镜业务海外发货持续增加，同比、环比均实现较大幅度增长；光学业务经营稳健，销售规模稳步提升。
    高投入研发，产品管线和注册成果显著：2025年，公司研发费用7274万元（+34.34%），在医用内窥镜领域，各研发项目推进有序、成果显著：（1）美国客户合作的下一代内窥镜系统及配套产品，研发进程顺利，多款产品已进入小批量试制阶段；（2）妇科、头颈外科影像设备、手术器械及配套方案持续推进，多款产品已启动注册流程，2026年将大幅完善公司在重点科室的产品布局；（3）3D/4K/荧光三合一内窥镜系统已提交注册申请，公司预计2026年第二季度末完成注册；（4）一次性肾盂镜已完成样机验证，计划2026年下半年正式提交FDA注册。
    技术积累丰富，光学平台拓展潜力大：公司深耕光学行业二十余年，围绕“光学技术、精密机械技术、电子技术及数字图像技术”四大技术平台，形成了光学系统设计、光学加工、光学镀膜、光学系统集成与检测、精密机械设计及封装、电子控制、数字图像处理等多项核心技术，是行业内少数具备完整光学制造体系的企业。此外，公司高管团队教育背景为浙江大学和中国科学院光电专业，深耕光学行业三十年，董事长拥有全球光通信行业资深研发与管理履历，具备向光通信业务拓展的前置条件。根据公司公告，公司已开启算力光器件相关产品研发，用于AI算力，截至公司2025年报，工艺路线已经确定，正在进行批量样品试制。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年业绩保持快速增长，收入超我们预期，且公司产能建设完善，在研项目、技术储备丰富，我们将公司2026-2027年归母净利润由2.13/2.62亿元上调至2.26/2.85亿元，同时预计公司2028年归母净利润为3.56亿元，当前市值对应PE为75/60/48X，维持“买入”评级。
    风险提示：贸易摩擦风险，产品研发不及预期风险，新业务拓展不及预期风险等。

业绩高增，新能源材料回暖，新产品可期

联泓新科(003022)
    投资要点
    事件：联泓新科发布2025年报和2026年一季报，25年实现营收63.38亿元，同比+1.11%；归母净利润3.06亿元，同比+30.40%；扣非归母净利润3.03亿元，同比+64.45%；毛利率18.72%，同比+2.22pct；净利率5.01%，同比+0.77pct。26年Q1实现营收22.46亿元，同比+45.93%；归母净利润1.45亿元，同比+102.67%；扣非归母净利润1.47亿元，同比+109.12%；毛利率23.30%，同比+4.53pct；净利率8.19%，同比+3.36pct。
    业绩同比高增，盈利能力显著修复。分产品来看，公司25年新能源光伏材料、特种树脂、特种精细化学品、副产品及其他分别实现营业收入17.31/17.32/10.81/12.24亿元，同比+2.95%/+0.76%/+0.04%/-23.99%；毛利率分别为27.76%/16.20%/20.20%/4.40%，同比-0.22/+0.82/+10.52/+0.33pct。2026年一季度，公司实现营业收入22.46亿元，同比增长45.93%；归母净利润1.45亿元，同比增长102.67%；扣非归母净利润1.47亿元，同比增长109.12%。营业收入同比增长主要系UHMWPE、EVA二期、PO、PPG等新投产装置产能释放，新产品产销量增加；净利润同比大增主要因新投产装置贡献利润，主要产品盈利能力提升。同时，成本端改善明显，2025年下半年甲醇平均采购价格1,946.68元/吨，较上半年2,141.74元/吨回落；原料煤下半年均价750.18元/吨，较上半年773.23元/吨继续下行，原材料价格同比回落有效增厚利润空间。
    光伏材料双轮驱动，产品结构持续优化。在新能源光伏材料领域，公司同时布局EVA与POE两大核心光伏胶膜料产品。公司在国内率先开发出EVA光伏胶膜料，拥有全球领先的两套EVA生产装置，产能超过35万吨/年，其中一套采用ExxonMobil釜式法工艺技术，产能超15万吨/年，已稳定运行多年；另一套采用LyondellBasell管式法工艺技术，产能为20万吨/年，于2025年12月顺利投产。EVA主要原料乙烯和VA均为公司自产，在原料稳定供应和成本方面具有优势。POE作为第二大类光伏胶膜原料，与EVA形成有效互补，主要应用于N型电池、BC电池等新型光伏电池的封装；此外，POE也是一种性能优异的车用塑料增韧材料。公司在巩固EVA产品竞争优势的同时，积极布局POE产品，采用自主开发的溶液法工艺，可生产POE光伏胶膜料、增韧料等系列高端产品，10万吨/年POE项目预计将于2026年Q2投产。
    研发投入持续加码，技术储备日益丰厚。公司坚持创新驱动发展战略，重点围绕新能源材料、生物材料、电子材料、特种材料等领域开展技术攻关。2026年Q1，公司研发费用9,403.66万元，同比增长51.55%；2025年全年研发投入3.00亿元，占营业收入的4.73%，研发人员499人，占比18.74%。截至2025年末，公司已获得授权专利308项，主持或参与修制订国家和行业标准13项，并承担国家科技部“863计划”和“国家重点研发计划”等多项国家级科研项目。公司构建了“自主研发+合作开发”的研发模式，已储备多项技术成果，涵盖固态/半固态电池材料、生物基材料、湿电子化学品、光刻胶材料、高端聚烯烃材料、特种工程材料等多个前沿领域。同时，公司持续加强与中国科学院等科研院所的协同创新，不断丰富化工新材料领域的研究力量和创新资源。
    投资建议：公司作为新材料平台型企业，多个在建项目将投产，有望带来显著业绩增量，持续推出高壁垒新产品，产品结构不断优化，看好公司未来的成长空间。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为87.94(原88.38)/107.74(原102.98)/125.40亿元，同比分别增长38.8%/22.5%/16.4%，归母净利润分别为6.38(原6.03)/7.81(原7.63)/9.26亿元，同比分别增长108.7%/22.4%/18.6%，对应PE分别为57.5x/47.0x/39.7x；维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格大幅上涨；工艺技术迭代风险；新产品研发验证不及预期；项目进度不及预期；安全环保风险。

中小盘信息更新：OLED主业稳健增长，新业务布局取得实质性进展

莱特光电(688150)
    2025年全年业绩稳健增长，维持"买入"评级
    公司发布2025年年报。2025年实现营收5.52亿元，同比+17.05%；归母净利润2.19亿元，同比+30.98%；扣非归母净利润2.06亿元，同比+39.50%。业绩增长主要得益于OLED终端材料销售收入增加，同时公司持续深化降本增效。考虑到OLED材料国产替代进程以及新产品放量节奏，我们下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.63（-0.49）/4.83（-1.26）/6.58亿元，对应EPS分别为0.90/1.20/1.64元，当前股价对应PE分别为60.9/45.8/33.6倍，看好公司持续受益于下游OLED市场需求攀升、未来新产品放量以及新业务拓展，维持“买入”评级。
    OLED终端材料产品矩阵持续丰富，新产品放量验证核心竞争力
    产品方面，公司既有量产产品Red Prime、Green Host材料持续稳定供应和迭代升级；新产品Red Host材料实现从小批量供货向规模销售稳步迈进，Green Prime材料通过客户量产测试并实现量产，标志着公司在新产品导入方面取得重要突破；蓝光系列材料及CGL材料在客户端积极推进验证，为后续市场拓展打好基础。客户方面，在与京东方、天马等头部面板厂商保持稳定合作的基础上，公司积极拓展视涯、国兆光电等硅基OLED新兴领域客户，多支材料已通过量产测试，有望开辟新的业绩增长空间。展望未来，OLED中尺寸渗透与8.6代线投产将驱动材料需求扩容，公司作为国内OLED有机材料龙头企业，有望凭借红、绿、蓝三色发光层及核心功能层材料的完整产品矩阵尽享行业发展红利。
    第二增长曲线取得实质性进展，新材料平台布局打开成长空间
    在巩固OLED主业优势同时，公司积极布局Q布和钙钛矿材料，打造第二增长曲线。一方面，Q布项目已完成核心团队组建及产能建设启动，首批设备已在既有厂房内搭建中试线；另一方面，钙钛矿材料已有2款SAM材料通过客户小试验证并与仁烁光能达成战略合作，正向产业化迈进。未来，公司将通过主业深耕与新业务拓展双轮驱动，加速构建新材料平台型企业，推动公司长期可持续发展。
    风险提示：新产品开发或导入情况不及预期、OLED面板出货量波动。

北交所信息更新：微生物生长曲线分析仪获首台套认定，2026Q1归母净利润+7%

新芝生物(920685)
    2025年归母净利润3520万元；2026Q1归母净利润696万元，同比+7%公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收1.7亿元，同比增长0.97%；实现归母净利润3520.47万元，同比下滑15.43%；扣非归母净利润为2907.08万元，同比增长2.85%；毛利率为63.2%，2024年为61.54%。2026Q1，公司实现营收0.35亿元，同比增长6.83%；实现归母净利润695.78万元，同比增长7.02%。考虑到研发投入加大，市场整体环境影响业务增量未达预期，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.45/0.50（原0.50/0.55）/0.56亿元，对应EPS分别为0.49/0.54/0.61元/股，对应当前股价的PE分别为26.4/24.0/21.2倍，看好公司的多产品矩阵+国产替代机会，维持“增持”评级。
    实验室自动化与通用设备营收增长，分子生物学与药物研究毛利率持续提升2025年，公司实验室自动化与通用设备营收同比增长13.62%；分子生物学与药物研究营收同比下滑12.03%，毛利率提升4.74个百分点；生物样品处理营收基本与2024年持平，毛利率提升3.20个百分点。
    公司电转仪项目获得里程碑式进展，微生物生长曲线分析仪填补市场空白2025年，公司研发费用1,821.20万元，同比增加2.67%，占营收10.73%。2025年，公司电转仪项目获里程碑式进展，技术稳定性明显提升；微生物生长曲线分析仪获“国家首台（套）装备”权威认定，相关技术填补本土市场空白，打破国外品牌在高端领域垄断格局，高浓度版本成功上市，产品线进一步丰富；研磨仪系列市场认可度不断提高，销售增长。此外，公司通过线上发布会推出“TGC-100试管型微生物生长曲线分析仪、SCIENTZ-CFS超声细菌浊度计数仪、SCIENTZ08-IIID非接触式超声波DNA打断仪、RDI-2000实时脱气分液系统、静音超声波清洗机”五大智能新品，从微生物培养监测到DNA样本处理，从脱气分液到通用清洗，全方位覆盖实验全流程。2025年，公司新增2项国家发明专利，5项实用新型专利，5项外观设计专利，6项软件著作权。
    风险提示：技术落地不及预期、产品拓展不及预期、下游需求不足风险财务摘要和估值指标

成核剂龙头量利齐升，电子材料蓄势启航

呈和科技(688625)
    投资要点：
    报告导读：呈和科技发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入9.77亿元，同比+11.94%，实现扣非归母净利润2.64亿元，同比+12.25%；其中2025Q4单季度实现营业收入2.37亿元，同比+5.54%，环比-11.70%，实现归母净利润0.48亿元，同比-8.31%，环比-40.41%，实现扣非归母净利润0.47亿元，同比-2.90%，环比-39.23%。同时，公司发布2026一季报，2026Q1实现营业收入2.49亿元，同比+13.90%，环比+4.94%，实现归母净利润0.9亿元，同比+26.20%，环比+87.90%，实现扣非归母净利润0.78亿元，同比+13.92%，环比+65.61%。公司业绩符合市场预期。
    公司2025年产销量保持增长趋势，带动业绩上涨。2025公司主营产品成核剂、合成水滑石、NDO复合助剂、抗氧剂产量为1.41/0.81/0.22/0.59万吨，同比+30.5%/+17%/+39%/+28.4%；销量分别为1.16/0.71/0.23/0.49万吨，同比+19.4%/+1.1%/+41%/+11.6%；营收分别为5.96/1.26/0.60/1.14亿元，同比+16.58%/+7.97%/+3.71%/+61.36%。我们认为2025年公司营收利润双增，核心驱动有三：一是主要产品产销规模持续扩张，南沙厂区募投项目顺利结项投产，产能有效扩充，为收入规模增长提供有力支撑；二是产品结构持续优化，高毛利的成核剂收入占比提升至61%，海外市场多点突破。此外，公司战略布局高端电子材料新赛道，设立全资子公司广东呈和电子材料有限公司，聚苯醚树脂、高频高速阻燃剂系列产品已实现批量供应头部CCL厂商，培育长期第二增长曲线。
    推出2026年限制性股票激励计划，深度绑定核心团队利益。根据公司公告，公司于2026年4月30日披露《2026年限制性股票激励计划（草案修订稿）》。公司正处于电子材料第二增长曲线培育及南沙产能释放的关键阶段，推出本次激励计划旨在建立长效激励机制，吸引和留住核心技术与业务人才，将员工利益与公司长远发展深度绑定。本次激励对象不超过62人，占公司员工总数（303人）的20.46%，涵盖董事、高管及核心技术（业务）人员；拟授予限制性股票（第二类）480万股，约占公告日公司总股本的2.55%，股票来源为定向增发。授予价格为30.00元/股，激励力度充分。本次激励计划预计摊销总费用约1.84亿元，其中2026/2027/2028年分别摊销0.97/0.73/0.14亿元，对当期利润存在一定摊销压力，尤其2026年摊销金额相对较大，建议关注其对归母净利润的扰动。公司层面以营业收入为考核指标，第一归属期（2026年）要求营收同比增速不低于15%；第二归属期（2027年）要求2026-2027年营收均值较2025年增速不低于20%，考核目标具有一定挑战性，隐含公司对未来业绩增长的信心。限制性股票自授予日起分两批归属，有效期最长不超过36个月，归属前不得转让或质押。整体来看，本次激励计划授予价格折价幅度较高、覆盖人员较广，有助于稳定核心团队、激发经营活力，同时内嵌的营收增长考核目标亦对公司持续扩张形成正向约束。
    2025年度不派现金红利，转增股本彰显长期发展信心。根据公司公告，鉴于公司处于电子材料业务产业扩张及研发投入的关键阶段，资金需求较大，董事会决定2025年度末不派发现金红利、不送红股，拟以资本公积金向全体股东每10股转增4
    股，转增后公司总股本由1.88亿股扩大至约2.63亿股。值得关注的是，公司已于2025年8月实施中期分红，向全体股东每10股派发现金红利2.30元（含税），合计派发4,265.96万元，2025年度现金分红总额合计4,265.96万元，占当年归母净利润的比例为15.47%，较2024年度（分红比例31.76%）明显下降。对比来看，公司近三个会计年度累计现金分红总额3.03亿元，占同期平均净利润的120.73%，整体回报力度仍属较高水平。年末以转增替代派现，一方面表明公司将更多资源优先投入电子材料第二增长曲线的建设，另一方面转增有助于提升股票流动性、降低每股价格，具有一定的市值管理意义。展望后续，电子材料业务能否如期放量、贡献实质性利润增量，预计将是决定公司未来分红空间及股东回报可持续性的核心变量，建议投资者重点跟踪该业务的产能建设与客户拓展进展。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.52/4.37/5.12亿元，同比增速分别为27.50%/24.19%/17.29%，当前股价对应的PE分别为50.44/40.62/34.63倍。我们选择利安隆/东材科技/圣泉集团为可比公司。公司是国内成核剂、合成水滑石龙头，技术壁垒深厚，国产替代逻辑持续兑现，南沙产能释放支撑中期量增，成长空间清晰。首次覆盖给予"买入"评级。
    风险提示。产能投放不及预期;产品价格大幅波动;全球政策变动风险;新产品开发风险。

长江证券2025年年报及2026年一季报点评：经纪与自营双轮驱动，Q1业绩同比延续高增

长江证券(000783)
    事件：长江证券发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年全年公司实现营业收入105.48亿元，同比+59.86%；实现归母净利润36.96亿元，同比+101.44%；加权ROE10.02%，同比+4.94pct。2026年一季度公司实现营业收入33.67亿元，同比+34.65%；实现归母净利润14.86亿元，同比+51.73%，业绩延续高增态势。
    财富管理业务表现强劲，驱动整体业绩增长。2025年经纪业务手续费净收入37.70亿元，同比+30.85%，主要系交易量增长带动；公司持续深化财富管理转型，优化客户结构，有效户数、有效户率、新增资产均实现同比增长。2026年Q1经纪业务手续费净收入11.56亿元，同比+34.75%，延续高增态势。公司紧抓市场机遇，两融业务规模稳健增长，截至2025年末公司境内融资融券业务规模达458.81亿元，较上年末+35.81%。2025年，公司两融业务利息收入达20.34亿元，同比+21.77%。
    自营业务弹性释放，投资收益大幅增长。2025年自营业务（投资收益-对联合营企业投资收益+公允价值变动收益）合计32.85亿元，同比+363.77%，主要系公司把握二级市场上涨行情机会，权益类投资策略效果显现，同时固定收益类投资有效把握市场节奏。2026年Q1公司自营投资收益12.24亿元，同比+40.30%，延续良好表现。
    投行业务稳步发展，区域深耕成效显著。2025年公司投资银行业务手续费净收入3.99亿元，同比+14.17%；2026年Q1投行业务手续费净收入0.92亿元，同比+32.76%。公司深耕湖北市场，湖北地区债券承销规模排名前3，同比上升5位，债券承销规模同比+149.18%；同时积极布局战略性新兴产业，服务新质生产力发展。
    资管业务稳中向好，研究品牌优势稳固。2025年资产管理业务手续费净收入2.94亿元，同比+2.19%；2026年Q1资产管理业务手续费净收入0.59亿元，同比+6.13%，保持稳健增长。公司研究业务综合实力稳居行业前列，在2025证券时报最佳分析师评选中连续四年获评“最佳研究团队SSR”第1名，30个行业中获得8个第1名、7个第2名，领先优势持续扩大。研究驱动战略深入实施，为公司各业务条线提供有力支撑。
    投资建议：公司“研究驱动”战略深入实施，财富管理转型成效显现，经纪与自营双轮驱动业绩延续高增。预计2026-2028年公司营业收入为131.72、151.66、165.75亿元，归母净利润为50.89、63.92、72.80亿元，每股净资产为6.90、7.50、8.20元，对应5月11日收盘价的PB估值为1.27、1.17、1.07倍。维持“增持”评级。
    风险提示：市场波动风险、行业竞争风险、政策落地风险

科锐国际点评：业绩高质量增长技术驱动成果显著

科锐国际(300662)
    事件：科锐国际发布2025年年报，报告期内公司实现营业收入145.40亿元，同比增长23.35%；实现归母净利润3.14亿元，同比增长52.68%；扣非归母净利润1.91亿元，同比增长37.61%。
    其中2025年Q4单季度实现营收37.86亿元，同比增长15.71%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长33.79%；扣非归母净利润为0.34亿元，同比增长26.83%。
    2026年Q1公司实现营收37.89亿元，同比增长14.74%；归母净利润0.92亿元，同比增长59%；扣非后净利润为0.47亿元，同比增长2.38%。
    点评：
    灵活用工业务保持高速增长。2025年灵活用工业务实现收入138.5亿元，同比增长24.37%。业务规模持续扩大，25年成功推荐中高端及专业技术岗位15,655人，灵活用工累计派出人次603,730，全年净增加7,591人。公司战略性地从追求“人头数”增长转向注重盈利能力和客户结构优化，报告期内，公司外包服务中技术与研发类岗位占比不断攀升，在新能源汽车、高端制造等新质生产力核心赛道建立了人才优势。同时，独立顾问与兼职专家等高附加值服务模式实现战略突破，精准满足了企业在不确定环境下对高端智力的弹性需求。
    AI赋能人效提升，招聘业务盈利能力大幅修复。2025年中高端人才访寻业务收入3.97亿元（+6.00%），毛利率提升3.93个百分点至29.93%；RPO（招聘流程外包）业务收入1.05亿元（+89.8%），毛利率大幅提升24.35个百分点至42.55%。盈利能力改善的核心驱动力源于AI技术赋能下的人效提升，AI技术大幅提高了人岗匹配准确率，招聘周期随之明显缩短，AI工具的应用使得猎头顾问的推荐报告生成时间从半小时压缩至分钟级。
    “技术+平台+服务”战略成效显著，技术服务板块成为新的增长引擎。全年收入0.91亿元，同比增长44.13%。禾蛙平台进入爆发式增长期。2025年7月发布融合AI技术的2.0版本后，平台生态迅速扩张。截至年末，平台注册合作伙伴超1.96万家，注册交付顾问超18.9万人。AI技术使岗位匹配准确率提升5倍，全年交付岗位数超2.55万个，同比增长99.53%，offer金额同比增长70.50%，禾蛙正从信息对接平台进化为行业协同交付网络。
    海外业务增长提速。公司依托国内出海业务团队与旗下海外子公司The IN Group构建全球联动的服务体系，为中国企业在欧洲、北美、南美、东亚、东南亚、非洲等区域提供一站式、全场景、数智化特色的专业服务与落地支持，致力于构建坚实的全球人才供应链，赋能中国企业拓展国际市场。2025年港澳台及海外业务收入24.88亿元，同比增长8.26%，增速较2024年明显提速。
    投资建议：预计2026-2028年科锐国际将实现归母净利润3.75/4.42/5.07亿元，同比增速19.46%/17.91%/14.77%。预计2026-2028年EPS分别为1.9/2.24/2.58元/股，对应2026-2028年PE分别为13X、11X和10X，看好灵活用工业务在国内市场渗透率的提升以及公司在技术投入方面的持续赋能，给予“买入”评级。
    风险提示：存在宏观市场环境变化，企业招聘需求减少风险；存在大客户流失或订单大幅减少的风险；存在技术研发进展缓慢，数字化建设不达预期风险。。

绑定头部车企出口红利，盈利韧性凸显

汇通控股(603409)
    投资要点
    事件：汇通控股发布2025年年报及2026年一季报。公司2025年实现营收12.35亿元，同比+15.52%，归母净利润1.47亿元，同比-9.64%，扣非归母净利润1.41亿元，同比-11.88%。2026年一季度，实现营收3.18亿元，同比+22.56%，归母净利润0.42亿元，同比+43.14%，扣非归母净利润0.40亿元，同比+40.59%。
    汇通控股是国内汽车造型部件（格栅、保险杠、车身护板等）与声学产品（顶棚、地毯、隔音隔热垫、轮罩等）领域的一级供应商，深耕自主品牌汽车市场，并较早完成新能源汽车业务布局，深度绑定奇瑞、比亚迪等头部自主品牌，产品大量配套出口车型。公司持续受益于自主品牌崛起与新能源汽车渗透率提升，行业卡位优势凸显。
    一、业绩稳步增长，出口配套成核心驱动力。
    2025年公司实现营收12.35亿元，同比+15.52%；2026Q1延续增长态势，营收3.18亿元，同比+22.56%，归母净利润0.42亿元，同比+43.14%。
    公司营收规模扩张的核心源于头部客户出口高景气带动的配套需求。公司产品通过奇瑞、比亚迪等车企间接配套出口，出口相关收入占总营收比重已超50%。2025年奇瑞、比亚迪乘用车出口分别达134.4万辆、104.96万辆，同比分别+17%、+145%；2026Q1奇瑞、比亚迪出口分别达39.33万辆、31.98万辆，同比均保持50%以上增速直接拉动公司订单饱满、产能利用率提升，成为业绩增长核心引擎。
    二、盈利能力提升，财务结构稳健。
    公司盈利效率与现金流质量稳健向好。盈利指标方面：2025年毛利率25.43%、净利率12.01%；2026年一季度盈利能力进一步提升毛利率达28.28%（同比+5.01pct），净利率13.23%（同比+2.03pct）高于行业平均水平，出口车型配套产品附加值逐步显现，成本管控能力突出。财务风险稳健：2025年末资产负债率27.95%，处于相对低位；经营现金流净额1.52亿元，净现比1.03。
    三、海外布局落地提速，全球化配套能力成型。
    公司于2026年4月正式启动东南亚产能布局，公告投资不超过1000万美元，在越南、马来西亚各设立一家全资子公司（单基地投资上限500万美元），就近配套海外客户。国内同步加码芜湖年产90万套高端新能源造型及声学部件基地建设，紧邻奇瑞与智界超级工厂，可高效辐射尚界南京工厂、尊界合肥工厂，构建“国内保供+海外本地化”双循环配套体系。
    投资策略：
    短期维度，奇瑞、比亚迪等客户出口景气度不减，公司作为核心配套供应商，有望充分受益；中长期来看，公司稳步推进国内产能扩建与海外生产基地布局落地，全球属地化服务能力逐步加强，带动海外配套收入占比稳步抬升，营收与盈利增长的稳健态势有望延续。同时，公司于2025年底同步推出股权激励与员工持股计划，深度绑定核心团队与股东利益，彰显管理层中长期经营信心。
    预计公司2026-2028年营收为15.59/18.56/21.63亿元，归母净利润1.82/2.28/2.70亿元，EPS为1.44/1.81/2.14元/股。当前股价对应PE为30.6/24.5/20.7倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    行业竞争与毛利率承压风险；客户集中度较高风险；海外产能布局投放不及预期风险等。

北交所首次覆盖报告：消费巨头背后的“隐形冠军”，高端标签核心供应商迈向全球化

江天科技(920121)
    食饮、日用领域专精特新标签企业，服务农夫山泉、联合利华等龙头
    江天科技专注于标签印刷产品的研发、生产与销售，核心业务是为中高端消费品品牌提供标签一体化综合解决方案，涵盖承印材料选取、工艺设计优化及稳定供应等全流程服务。公司主要产品包括薄膜类和纸张类不干胶标签，广泛应用于饮料酒水、日化用品、食品保健品等领域，客户涵盖农夫山泉、联合利华、宝洁、蓝月亮等国内外知名品牌。我们看好公司市场占有率的进一步提升，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为1.22/1.45/1.86亿元，对应EPS分别为1.85、2.19、2.82元/股，对应当前股价的PE分别为20.6/17.4/13.5倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    国内标签市场较分散，2023年国内不干胶标签市场319亿元
    随着消费升级和功能性需求提升，全球包装、标签印刷行业市场持续增长。全球包装印刷市场预计2027年规模5513亿美元，亚太地区为最大市场；2023年全球标签印刷市场规模461.40亿美元，预计2028年增至640.10亿美元。中国作为亚洲标签消费主力，2022年标签用量占亚洲市场62%，2023年国内不干胶标签市场规模达318.81亿元，2019-2023年产量复合增长率10.44%。根据智研咨询统计数据，2023年我国不干胶标签在食品饮料领域的市场规模98.48亿元，在日化/个护/医药领域的市场规模为60.73亿元，合计占比例约50%。
    市场影响力突出，连续四年荣获中国标签印刷业品牌影响力50强
    江天科技品牌影响力突出，连续四年获评中国标签印刷业品牌影响力50强，2024年总榜位列第6，在日化、食品饮料、防伪标签等细分领域稳居全国5强，2021-2022年日化类标签市场占有率国内第2、江苏省内第1；2022年饮料酒水类标签市场占有率位居国内前4、江苏省内第1。根据2023年数据计算，公司在国内不干胶标签市场以及饮料酒水、日化用品等细分领域不干胶标签市场的市场占有率分别为1.66%、3.54%、2.47%。
    风险提示：原材料价格大幅波动风险、大客户依赖风险、市场竞争加剧风险。

CGM、急救业务增速亮眼，海外收入预计持续高增

鱼跃医疗(002223)
    投资要点：
    事件：鱼跃医疗公布2025年年报&2026年一季报。2025年全年实现收入79.55亿元，同比+5.14%；实现归母净利润14.82亿元，同比-17.94%；实现扣非归母净利润11.69亿元，同比-16.10%。26Q1单季度实现收入23.70亿元，同比-2.69%；实现归母净利润4.28亿元，同比-31.44%；实现扣非归母净利润4.10亿元，同比-20%。业绩承压主要是由于国内消费大环境、以及公司主动进行线下业务组织架构及销售策略调整等因素所致。
    CGM、急救业务增速亮眼，呼吸治疗海外第二增长曲线可期。2025年，呼吸治疗解决方案板块业务营业收入同比下降1.87%，其中家用呼吸机业务在国内外均实现快速增长，制氧机业务营收同比降幅缩窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比有所下降。公司正推进全球化战略布局，相关产品预计逐步在全球各地获得注册认证，海外第二增长曲线可期；血糖管理及POCT解决方案业务板块营收规模同比增长24.34%，CGM业务营收规模实现翻倍以上增长；家用健康检测解决方案业务板块营业收入同比增长0.91%，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长；临床器械及康复解决方案业务板块营业收入同比增长2.17%，经营情况平稳，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长；急救解决方案及其他板块营业收入同比增长48.69%，其中孵化业务急救品类营收同比高速增长。
    毛利率稳中有升，销售投入增加。2025年公司实现销售毛利率50.60%，同比提升0.46pct，销售/管理/研发费用率分别为22.2%、6.0%、7.2%，同比+4.2pct、+0.3pct、-0.1pct，销售费用率提升幅度较大，主要是由于公司围绕全球化布局、新品市场推广及品牌价值建设实施前瞻性战略投入所致。
    持续加码海外市场布局，海外收入继续高增。2025年，公司海外业务覆盖范围进一步拓宽，销售网络延伸至更多国家，稳步推进各重点区域及国家的产品注册认证与渠道建设。2025年，公司实现外销收入12.32亿元，同比增长29.86%，占总营收比例由2024年的12.54%提升至15.49%，预计未来外销业务将继续释放增长势能，逐步成为公司发展的重要引擎。
    盈利预测与评级：预计2026-2028年公司归母净利润分别为16.0/18.1/20.7亿元，同比增长7.9%、12.9%、14.9%，对应PE分别为18X、16X、14X。公司为国内平台型家用器械龙头，具备较强品牌力，出海布局稳步推进，天花板有望打开，维持公司“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

算力业务已具规模，迈向下一成长期

宏景科技(301396)
    事件
    公司发布2025年年报以及2026Q1季报。2025年全年，公司实现营业收入11.82亿元，同比增长79.62%，彻底扭转2024年营收同比下滑14.64%的颓势。归属于上市公司股东的净利润为2644.77万元，扭亏为盈。2026年第一季度，公司实现营业收入3.77亿元，同比增长7.01%；归母净利润3025.74万元，同比增长39.75%；扣非净利润3117.05万元，同比增长44.27%。
    AI算力服务成为新主业，战略转型完成
    公司以AI算力服务为核心主业，业务结构实现从“智慧城市”向“算力租赁”的历史性转型。25年公司算力业务实现营收9.04亿元，同比大幅增加94.15%，营收占比从2023年的15.02%跃升至2025年的76.53%，成为公司第一大收入来源。按履约时段确认收入的规模同比暴增1414.59%至3.05亿元，占总营收比例从3.06%大幅提升至25.82%，反映算力运营服务等长期合作模式的快速拓展。我们认为，公司已从传统智慧城市/建筑智能化业务（低毛利、2024年亏损）彻底转型为AI算力租赁/智算集群服务商。算力业务高速发展，2025年全年扭亏为盈，2026Q1归母净利同比大增40%，标志公司进入利润释放期。算力租赁模式具有客户关系稳定、长期履约的特点，按履约时段确认收入的规模暴增1414.59%，验证了商业模式的有效性。
    算租进入卖方市场，公司资产增长保障未来持续成长
    算力紧缺叠加上游存储等成本上升，促使算力租赁步入卖方涨价市场。Ornn数据显示，近几个月来，高性能服务器在云端数据中心的现货租赁价格均大幅上涨，公司有望充分受益于算租景气度提升。
    公司算力基础设施处于快速扩张期，奠定良好发展机遇。2026Q1末总资产达129亿元，较2025年底53亿元大幅增加约76亿元，增幅143%。其中，26Q1固定资产19.13亿元，同比+34.66%，主要系公司业务规模扩大，已经安装调试完的算力服务器已验收导致固定资产增加所致；在建工程15.15亿元，同比+174103%，主要系公司业务规模扩大，购入的算力设备及零配件正处于安装调试阶段所致；使用权资产30.34亿元，同比+475.98%，主要系本期租赁业务增加所致；其他非流动资产31.7亿元，同比+290.96%，主要系预付购入算力设备款增加所致。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，公司正处于从传统智慧城市业务向算力服务高速转型的关键阶段，是国内稀缺的算力服务转型标的，财务数据呈现出“营收爆发、利润修复、现金流改善”的典型成长特征，看好公司中长期伴随算租景气度持续性发展机遇。我们预计公司2026-2028年营收为41.16、106.54、170.04亿元，同比+248.39%、158.82%、59.6%；归母净利润为2.13、6.92、11.01亿元，同比+704.95%、225.18%、58.97%
    风险提示：
    资产负债率偏高、算力行业竞争加剧、少数股东权益摊薄风险、算力卡供应链风险等。

Q1业绩略低于预期，期待核电电价机制全国铺开

中国核电(601985)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入820.75亿元，同比增长6.2%，实现归母净利润93.04亿元，同比增长6%，符合我们的预期；2026Q1公司实现营业收入189.3亿元，同比下滑6.7%，实现归母净利润20.64亿元，同比下滑34.2%，略低于我们的预期。
    2025年电量增长&电价下滑明显，全年公司利润稳增。在核电方面，2025年公司实现核电发电量2008.1亿千瓦时，同比增长9.7%，主因福清核电大修减少、漳州核电年初投产等；实现核电综合电价0.3937元/千瓦时，较去年同期（0.4151元/千瓦时）下降5.16%，主因市场化比例大幅增加至71.36%（24年为50.78%），同时市场化电价有所下行。在新能源方面，2025年中核汇能实现净利润14.5亿元，同比下滑42.7%，主因新能源电价同比下降11.2%。此外，公司所得税缴纳金额同比有所下降，综合影响下全年业绩稳增。
    2026Q1电量电价双降，公司核电利润同比下滑超20%，新能源利润同比下滑超200%。2026Q1公司核电归母净利润同比下滑21.7%，主因核电发电量下滑3.3%，电价同比下滑，同时大修成本同比增加，增值税返还同比减少；2026Q1新能源归母净利润同比下滑206.72%，主因新能源电价下降+归母比例下降影响。总的来看，2026Q1延续2025年电价趋势，利润短期承压。
    截至2025年底在建待建机组19台，未来几年陆续投产保障装机成长。截至2025年底，公司在建待建装机19台，装机规模2186万千瓦（其中漳州2号已于2026年初投产），根据在建机组进展，预计2026年投产2台，2027年投产4台，2028年投产2台，2029年投产3台，2030年投产1台，剩余机组将在“十六五”期间投产。
    辽宁已试点核电电价改革政策，未来期待该政策推广至全国。近期辽宁省发改委发布《2026年辽宁省核电机组参与电力市场化交易有关事项的通知》，明确建立核电可持续发展价格结算机制，在场外建立差价结算机制，同时确定2026年机制电量比例约70%，机制电价为0.3798元/千瓦时，该政策保障大比例电量按照核准价执行，有望保障核电盈利稳定，提高企业估值。同时我们发现当前广西用户侧已经分摊“核电差价合约费用”，判断其或与辽宁核电电价机制类似。展望未来，我们预计该政策有望进一步拓展至全国，未来核电将转变为电价预期稳定+装机成长的稳健红利资产，重申核电投资价值。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为80.5、92.1、103.8亿元，同比增速分别为-13.4%、14.3%、12.7%，当前股价对应的PE分别为23、20、18倍，按照2025年分红率40%计算，公司2026-2028年股息率分别为1.7%、2.0%、2.2%，继续维持“买入”评级。
    风险提示。利用小时数存在波动风险、电价存在不确定性、新增装机投产节奏存在不确定性

薄膜电容器材料“小巨人”，电力、新能源车等需求有望驱动增长

龙辰科技(920161)
    投资要点：
    龙辰科技本次发行价格9.21元/股，发行市盈率14.64X，申购日为2026年5月18日。本次发行数量为3400万股，发行后总股本为13599万股，本次发行数量占发行后总股本的25%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为29.63%，老股占可流通股本比例为15.63%。本次发行战略配售发行数量为340万股，占本次发行数量的10.00%。有2家战略投资者参与公司的战略配售。公司此次募集资金拟用于新能源用电子薄膜材料项目和补充流动资金，项目建成后，公司有望新增基膜产能3768吨/年。
    龙辰科技主要产品为基膜和金属化膜，2025年归母净利润达8555万元（yoy+23.43%）。公司专业化从事薄膜电容器相关BOPP薄膜材料（基膜和金属化膜）的研发、生产和销售，基膜是聚丙烯树脂经过多项工序制成的一种绝缘介质材料，主要用于生产加工金属化膜；在基膜的基础上，通过真空蒸镀镀上一层金属镀层即加工成金属化膜，金属化膜可直接应用于直流、交流等各种薄膜电容器，应用于新能源、电气化铁路等众多应用领域。此外，公司研究开发了适合锂电池复合集流体介质的基膜产品，有望将产品拓展至全新的应用领域。公司通过直销模式进行销售，2023-2025年公司以生产商客户为主，贸易商客户占比较小，2025年公司的前五大客户包括安徽赛福电子、青岛诚汶电子、胜业电气等。2025年公司实现营收6.42亿元（yoy+6.35%），归母净利润达8555万元（yoy+23.43%）。
    2024年我国新能源汽车领域的薄膜电容器产值为57.90亿元，清洁能源的发展亦有望推动薄膜电容器市场不断增长。公司主要产品基膜、金属化膜为薄膜电容器的主要原材料，薄膜电容器广泛用于新能源汽车、光伏发电、风力发电、工业控制、电力电网、家用电器等各种领域。2016-2024年我国新能源汽车年销量由50.7万辆增至1286.6万辆，渗透率由1.81%增至40.93%；受益我国新能源汽车的快速发展，我国新能源汽车用薄膜电容需求强劲，按新能源汽车领域薄膜电容器产值为450元/辆，2024年我国新能源汽车领域的薄膜电容器产值为57.90亿元。据EVTank预测，2030年中国新能源汽车销量将达到2,000万辆，有望驱动相关薄膜电容器需求进一步提升。此外，2024年我国光伏发电领域薄膜电容器产值规模约为22.24亿元，风力发电领域薄膜电容器产值为6.39亿元，清洁能源的发展有望推动薄膜电容器市场不断增长。行业内主要公司有大东南、铜峰电子、嘉德利和海伟股份。
    申购建议：龙辰科技主营业务为薄膜电容器相关BOPP薄膜材料的研发、生产和销售，是国家级专精特新“小巨人”企业，产品广泛应用于新能源汽车、光伏、风力发电、电气化铁路、电子、电力、家用电器等各种领域，有望受益于新能源车、光伏、风电等领域对薄膜电容器需求的不断提升。可比公司PETTM中值为49X，建议关注。
    风险提示：原材料价格波动风险、主要供应商依赖风险、毛利率下降风险

北交所信息更新：自产耳机薄膜材料取得阶段性进展，WiFi6流媒体耳机打开增量空间

海菲曼(920183)
    2025 年实现营收 2.39 亿元、归母净利润 7,482.05 万元
    公司发布 2025 年年报，2025 年公司营业收入为 2.39 亿元，同比增长 5.59%，归母净利润为 7,482.05 万元，同比增长 12.47%。我们维持 2026-2027 年盈利预测并新增 2028 年盈利预测，预计 2026-2028 年归母净利润分别为 77/92/103 百万元，对应 EPS 分别为 1.57/1.87/2.10 元/股，对应当前股价的 PE 分别为 28.7/24.1/21.5倍，我们看好公司业绩增长能力，品牌价值与行业地位较高，维持“增持”评级。
    积极拓宽全球布局，自研无线耳机及合作款耳机对外销售取得积极市场反响
    2025 年，公司在稳固发烧级音频市场根基的同时，积极拓宽全球布局，优化业务结构，实现业绩与市场覆盖双突破。公司坚定推行自主品牌与全球化渠道双轮驱动策略，国内海外双线并行，海外市场持续深化，境外收入占比保持较高水平；国内市场渠道销售体系持续完善，通过建设品牌体验店等方式为区域增长注入新动力。基于自研 WiFi 流媒体音频技术的无线耳机产品及合作款耳机产品正式对外销售并取得积极市场反响，成为业绩增长的新引擎。
    推出支持 WiFi6 协议宽频 WiFi 流媒体耳机，薄膜材料自产开发阶段性进展
    公司坚持以技术创新驱动发展，聚焦音频技术核心持续完善研发体系，构建了覆盖关键声学元器件、整机产品及无线传输技术的完整研发能力，持续深化与南开大学、上海交通大学等高校的产学研合作。为进一步提高无线耳机音质体验，公司在 2023 年即开始 WiFi 流媒体耳机技术攻关，相继突破高强度纳米薄膜技术、高性能磁体技术以及低功耗流媒体软硬件后，于 2025 年推出支持 WiFi6 协议（最高可以支持 600M 带宽）的宽频 WiFi 流媒体耳机；公司薄膜材料的自产开发已有阶段性进展，第一轮样品测试的结果显示，在不超过竞品厚度的前提下，样品强度指标不低于竞品，公司正在结合产品应用对薄膜进行持续优化改进。
    风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、产品和技术更新及替代风险

北交所信息更新：食品级溶菌酶产线投产并出口交付，2025年归母净利润+90%

欧福蛋业(920371)
    2025年归母净利润8654万元，同比+90%；2026Q1归母净利润1701万元
    公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收9.05亿元，同比下滑0.13%；实现归母净利润8654.41万元，同比增长89.79%；扣非归母净利润为8524.75万元，同比增长92.99%；毛利率为23.79%，2024年为16.56%。2026Q1，公司实现营收2.42亿元，同比增长6.97%；实现归母净利润1700.95万元，同比下滑0.61%。我们维持2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润0.99/1.16/1.48亿元，对应EPS为0.48/0.57/0.72元/股，对应当前股价PE为18.6/15.8/12.4倍，看好零售市场开拓、溶菌酶项目潜力、预制蛋品逻辑与未来生产基地放量，维持“增持”评级。
    受益于原料鸡蛋价格的下行，蛋液类产品的毛利率提升
    2025年蛋液类、蛋粉类、预制品类产品收入占比分别为76.81%、17.00%、4.39%。2025年，受益于原料鸡蛋价格的下行，公司主营业务蛋液类产品的毛利率提升，同比增加8.27个百分点；蛋粉类产品毛利率提升，同比增加5.29个百分点。2025年，公司抓住机遇，积极拓展海外市场，境外营收4333万元，同比增长66.22%。其中蛋粉出口收入1435.83万元，同比增长133.73%，主要源于公司蛋粉在国际市场认可度进一步提升，出口大幅度增加。
    食品级溶菌酶产线投产并出口交付，“东西南北”全国布局已成型
    2025年6月，公司全资子公司天津太阳年产150吨食品级溶菌酶生产线项目建设完成，顺利投产，实现出口交付，进一步优化公司产品结构，有效拓展高附加值产品业务发展空间。2025年10月18日，公司四川资阳生产基地正式开业投产，四川欧福是欧福蛋业在西南地区的蛋品加工中心，也是西南地区最大的蛋品生产基地。至此，欧福蛋业“东西南北”全国布局已成型。2025年10月24日，欧福蛋业壳蛋分级中心暨CAFA非笼养蛋品交付中心在苏州市吴江区开业，这标志着欧福蛋业多维产能布局的落地，推动动物福利与高品质蛋品供给端升级。
    风险提示：宏观经济情况波动风险、鸡蛋价格波动风险、鸡蛋白饮料开拓风险。

公司事件点评报告：业绩高速增长，三元铁锂双轮驱动

当升科技(300073)
    事件
    当升科技发布2026年一季度报告：2026年一季度实现营业收入45.26亿元，同比增长137.19%；实现归母净利润2.77亿元，同比增长150.25%；实现扣非归母净利润2.14亿元，同比增长221.45%。
    投资要点
    高镍三元放量，国际客户订单加速释放
    2025年公司中镍高电压、高镍、超高镍多元材料出货量同比大幅提升，多款产品成为行业标杆并持续大批量供应全球一线动力电池客户，配套进入大众、现代、戴姆勒、宝马等国际高端新能源车型，进一步强化公司在高端多元材料领域的技术壁垒与市场地位。公司与LGES、SKon等国际客户签订的长期供货协议订单陆续释放，国际客户销量同比提升。产能方面，公司加快推进芬兰基地一期项目年产6万吨高镍多元材料产能建设，预计2026年下半年部分产线建成投产，满足欧洲大客户本土化供应及产能配套需求，持续巩固公司全球化供应能力与国际业务竞争优势。
    磷酸铁锂量利齐升，打开第二增长曲线
    2025年以来，公司磷酸铁锂业务保持快速发展态势，出货量大幅增长，盈利持续向好，已成为公司营业收入的第二增长曲线。磷酸铁锂三代半产品已稳定量产供货，四代半产品压实密度达2.68g/cm，出货量不断提升，第五代超高压实密度磷酸铁锂产品压实密度达2.75g/cm以上，深度绑定中创新航、赣锋锂电、瑞浦兰钧、Power Co等国内外电池客户，月出货量近万吨。产能方面，攀枝花新材料产业基地首期项目年产12万吨磷酸（锰）铁锂材料主体产线已建成投产，优先采用一次烧结工艺，达到二次烧结性能，打造成本优势。同时，公司在云南昆明布局磷酸铁锂一体化项目，首期15万吨/年磷酸铁锂生产线项目以及配套的20万吨/年高性能磷酸铁前驱体项目已在筹备中。
    布局固态电池与钠电，已实现批量供货
    固态电池方面，公司在全固态电池用多系列固态电解质和超高镍多元材料、超高容量富锂锰基材料方面深度布局，与固态电池头部企业的核心项目深度绑定，综合技术性能处于行业领先位置。目前，公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货，固液电池专用中镍、高镍、镍锰酸锂等正极材料累计实现千吨级出货，相关产品已导入多家头部固态电池客户。
    在钠电池方面，公司钠电正极材料覆盖聚阴离子和层状氧化物两大主流技术路线，产品性能满足客户差异化需求，与国内外多家客户保持密切合作，已批量应用于下游储能、启停、小动力等项目，有望在新型电池体系产业化进程中持续贡献增量。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为187.1、235.8、294.8亿元，净利润分别为11.5、13.8、16.3亿元，EPS分别为2.1、2.5、3.0元，当前股价对应PE分别为29、24、20倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）汇率波动风险；2）原材料价格波动风险；3）下游需求不及预期；4）技术迭代风险等。

公司首次覆盖报告：全面布局IO+ADC 2.0时代，争新一代实体瘤SOC

君实生物(688180)
    全面布局二代IO与双抗ADC，核心管线兑现开启全球化新篇章
    君实生物作为国内创新药企的领军者，凭借涵盖早研到产业化的全生命周期技术体系与双基地智能制造平台，构建了以肿瘤免疫为核心的全球竞争力管线。公司依托自主研发，打造了特瑞普利单抗（PD-1单抗）、JS207（PD-1/VEGF双抗）、JS212（EGFR/HER3ADC）等核心产品，构建多适应症差异化矩阵，并持续推进商业落地。长期看好其凭借“二代IO前瞻布局+联合疗法协同优势+核心单品全球商业化”成为肿瘤免疫治疗领域核心参与者。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为32.48/42.22/54.89亿元，EPS分别为-0.04/0.44/1.04元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    核心产品JS207+JS212：布局IO+双抗ADC2.0时代，力争新一代SOC
    JS207作为以特瑞普利单抗为骨架的PD-1/VEGF双抗，单药和联合CTLA-4/化疗等方案在多种实体瘤中展现优异疗效，且安全性可控。同时，公司前瞻布局IO+双抗ADC2.0，积极推进自研JS212（EGFR/HER3双抗ADC）与JS207及JS213（PD-1/IL-2融合蛋白）等早期联合临床试验，有望凭借机制协同克服单靶点耐药，实现疗效的跨越式突破。JS212在实体瘤中爬坡数据优异。JS212在2026AACR披露了优异爬坡数据，JS212在高剂量组中观察良好的治疗和安全性效果，展现明确的联用临床潜力。
    拓益加速兑现提供充沛现金流，多维管线构筑增长新动能
    核心商业化产品特瑞普利单抗作为我国首个获批上市的国产PD-1单抗，其皮下注射剂上市许可申请已获NMPA受理，将为公司提供充沛现金流。此外，公司多维度布局高潜力管线：昂戈瑞西单抗（PCSK9抑制剂）已纳入国家医保，有望在降脂市场快速放量；全球首创Tifcemalimab（BTLA单抗）联合PD-1单抗在小细胞肺癌与食管鳞癌围手术期疗效惊艳，关键Ⅲ期临床数据有望2027年读出，为公司长期价值增长提供充足动能。
    风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、行业竞争格局恶化等。

钛白景气触底反弹，业绩有望修复

龙佰集团(002601)
    投资要点：
    报告导读：龙佰集团4月27日发布2025年年度报告，公司实现总营收259.88亿元，同比下降5.63%，实现归母净利润12.45亿元，同比下降42.61%，扣非后归母净利润11.70亿元，同比下降44.18%。Q4单季度实现总营收65.37亿元，同比下降1.76%，环比上升7.01%，实现归母净利润-4.30亿元，亏损同比扩大，环比转亏，扣非后归母净利润-4.49亿元，亏损同比扩大，环比转亏。公司业绩符合预期。2026年Q1公司实现总营收71.58亿元，同比+1.39%，环比+9.50%，归母净利润1.87亿元，同比-72.74%，环比扭亏。
    主业承压量价同跌，行业拐点初现。公司2025年实现钛白粉生产量127.64万吨，同比下降1.48%，实现钛白粉销售量126.21万吨，同比增长0.60%。海绵钛产量7.13万吨，同比增长2.29%、销量6.75万吨，同比增长0.88%。磷酸铁产量9.76万吨，同比增长72.17%、销量9.60万吨，同比增长58.93%。根据百川盈孚数据，钛白粉行业2025年均价为13917.48元/吨，同比下降10.63%；2025Q4单季度均价13296.54元/吨，同比下降9.42%，环比下降0.67%；2025年Q4产量118.5万吨，同比下降0.08%；Q4毛利润-1402.59元/吨，亏损同环比扩大。第四季度硫酸价格上涨传导至钛白粉生产端，进入2026年Q1，根据百川盈孚数据，钛白粉价格已出现反弹，行业景气触底向上。
    全资子公司完成收购VenatorUK钛白粉资产，氯化法产能布局加速落地。根据公司公告，英国全资子公司LB TITANIUM UKLTD已于英国时间2026年4月27日完成对VenatorUK钛白粉业务相关资产的交割，实际支付交易对价6,231.10万美元（另承担增值税、印花税等税费1,265.82万美元），较原定对价6,990万美元有所下调，调整系依据交割日存货情况按约定机制确定。标的资产核心为一条设计产能15万吨/年的氯化法钛白粉生产线。氯化法工艺在产品品质、环保性能及生产效率上均优于硫酸法，是国际高端钛白粉市场的主流路线，而国内氯化法产能长期稀缺。
    本次收购完成后，公司将努力恢复该产线运营。后续随着该产线逐步恢复运营，公司氯化法钛白粉的全球供给能力有望显著增强，进一步巩固其在高端钛白粉领域的国际竞争地位，打开中长期成长空间。
    全资子公司受让钒钛低碳基金份额，强化攀西钒钛资源战略布局。根据公司公告，龙佰集团全资子公司龙佰四川矿冶有限公司拟以不超过6,300万元受让四川产业振兴基金所持河南振兴钒钛低碳发展私募股权投资基金30,000万元认缴出资额对应的合伙份额，受让完成后龙佰矿冶持有该基金出资比例将由69.84%提升至99.90%，实现对该基金的绝对控制。该基金投资范围聚焦攀西地区钒钛产业优质项目（占比不低于60%），目前已通过股权投资方式布局公司下属子公司攀枝花鑫润矿业，与公司现有钛产业链具有显著协同效应。随着持股比例大幅提升，公司对该基金投资决策的影响力显著增强，有助于在攀西钒钛资源领域更主动地推进产业链整合，进一
    步夯实上游资源保障能力。
    2025年度年末不额外派息，全年分红总额仍超归母净利润，彰显股东回报承诺。根据公司公告，鉴于公司已于2025年内实施两次季度权益分派——Q1每10股派5元（含税）、Q3每10股派1元（含税），合计派发现金红利14.23亿元（含税），已满足《未来三年（2023—2025年）股东回报规划》的相关要求，董事会决定2025年度末不再额外派发现金红利。值得关注的是，2025年全年分红总额14.23亿元已超过当年归母净利润12.45亿元，分红比例达114%，显示公司在业绩承压背景下仍坚持较高力度的现金回报。与此同时，母公司层面未分配利润仅余2,030万元，分红空间已基本触及上限，年末不派息亦有客观的财务约束因素。展望2026年，随着公司制定新一轮《未来三年（2026—2028年）股东回报规划》，分红政策的延续性与可持续性值得持续关注，建议投资者重点跟踪公司盈利能力的修复节奏及现金流改善情况。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为15.01/27.66/36.65亿元，同比增速分别为20.61%/84.29%/32.49%，当前股价对应的PE分别为28.27/15.34/11.58倍。我们选择其他化工白马万华化学/鲁西化工/华鲁恒升为可比公司，近期行业景气出现反转，公司业绩有望改善。公司是钛白粉行业全球龙头，预计后续规划项目多，分红力度优异，首次覆盖给予"买入"评级。
    风险提示。产能投放不及预期;产品价格大幅波动;全球政策变动风险;新产品开发风险。

ZG006成功出海，新产品商业化放量可期

泽璟制药(688266)
    投资要点：
    事件：泽璟制药公布2025年业绩及2026年一季度业绩。2025年公司实现营业收入8.10亿元，同比+52.07%；归母净利润-1.63亿元；扣非归母净利润-1.98亿元。2026年一季度公司实现营业收入9.05亿元，同比+440.07%；归母净利润6.33亿元；扣非归母净利润6.32亿元。2026年一季度收入利润大幅增加系确认ZG006授权许可收入。
    营业收入快速增长，优质管线商业化放量可期。公司2025年营业收入8.10亿元，同比+52.07%，有赖于已上市优质管线商业化。公司已上市四款产品：1）泽普平（盐酸吉卡昔替尼）：2025年5月获批上市，并于同年进入国家医保目录，纳入三项重要指南；2）泽普生（甲苯磺酸多纳非尼片）：续约2025年医保目录，纳入国内权威指南/共识32个，进入1300余家医院，覆盖2350余家医院，覆盖1000余家药房。3）泽普凝（重组人凝血酶）：已纳入国家医保目录，纳入两项指南/共识，和远大生命科学下属子公司签订市场推广协议，加速产品商业化，目前已累计准入750余家医院，销量增长明显；4）泽速宁（注射用人促甲状腺素β）：2026年1月获批上市，和默克集团达成合作协议，同意授权ATSA作为rhTSH在中国大陆地区的独家市场推广服务商，双方将整合默克深耕中国甲状腺癌的商业网络和公司研发实力，加速填补国内甲状腺癌术后精准管理药物空白。
    在研管线稳步推进，核心单品ZG006成功出海。1）ZG006（CD3/DLL3/DLL3三抗）：开展三线及以上晚期小细胞肺癌的关键性临床试验、二线晚期小细胞肺癌的III期临床试验，多项针对一/二线小细胞肺癌及神经内分泌癌临床推进中。ZG006与艾伯维达成海外战略合作，与德国默克达成独家商业化合作。2）ZG005（PD-1/TIGIT双抗）：多项联合用药一线治疗实体瘤（肝癌、宫颈癌等），在ASCO及ESMO发布治疗宫颈癌及神经内分泌癌的多项I/II期临床研究成果。3）ZGGS15（LAG-3/TIGIT双抗）：全球首款进入临床研究的LAG-3/TIGIT双特异性靶点药物，在2025ASCO发布临床数据显示出良好的药效及安全性。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.38/4.70/8.66亿元。鉴于公司产品商业化放量可期，全球布局进展顺利，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

超节点项目进入出货周期

华勤技术(603296)
    l投资要点
    3+N+3多元化产品稳健增长。2026年一季度，公司收入总体增长16%，毛利率为8.5%，实现了逐季度的提升；归母净利润10.6亿，增长26%。从业务分布来看，移动终端业务（含手机、平板、穿戴）同比增长超过25%；AIOT业务同比增长超过50%；笔电业务同比增长超过30%，数据中心业务由于去年上半年AI服务器NV的H20平台爆发增长下收入基数较高，今年Q1同比略有降低，但今年数据中心业务收入在逐季度快速增长，尤其下半年将迎来高速增长；创新业务一季度收入实现了翻倍以上增长。
    超节点项目进入出货周期，高增长带动毛利改善。作为国内云厂商及智算中心重点布局的新一代AI基础设施，超节点相较传统GPU集群，在通信时延、算力密度、成本效率、机房空间利用率及TCO总成本上优势显著，且系统架构、信号完整性、供电散热等设计门槛更高、技术壁垒更强。公司布局超节点赛道较早，在整机架构、互联、供电、散热等环节可深度匹配客户需求；同时具备全层级液冷散热落地、运维管理软件配套、大功率供电及超级电容配套等全方位优势。公司超节点产品自二季度开启小批量出货，后续将逐步放量、下半年进入批量交付阶段，全年收入有望突破百亿。公司在超节点项目上量产一代、研发一代、预研一代，助力客户实现AI算力基础设施的高效落地，同时力争实现更高的毛利空间。
    l盈利预测
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为2037/2424/2848亿元，归母净利润分别为51/63/78亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

公司点评：L2强检在即，静待26H2检测订单释放

中国汽研(601965)
    投资要点：
    事件：2026年5月8日，公司召开2025年&26Q1业绩说明会。
    技术服务主业短期承压，新兴业务增速领先。1）26Q1公司实现营收8.10亿元，同比-8.87%，主要受行业竞争、业务总量承压及交付周期因素影响。利润端表现相对平稳，归母净利润1.65亿元，同比-4.44%，单季度毛利率46.0%。2）2025年盈利质量扎实，公司实现营收49.67亿元，同比+5.75%，归母净利润10.58亿元，同比+16.51%，期间费用率持续下降。其中传统整车及构成部分设计业务收入30.91亿元；新能源及智能装备业务10.78亿元，同比+38.59%，增速领先。
    华东总部基地投产，高端客户快速拓展。华东总部基地总投资约23.8亿元，已正式投入试运营。配套设施持续完善：鹿山路基地改造投资2亿元聚焦智能底盘测试，阳澄半岛智能网联试验场于2024年初投运，可覆盖L2至L4全系自动驾驶测试需求。长三角市场基础深厚，区域内规模以上汽车相关企业超1.4万家，Tier1供应商超3600家。公司以差异化定位切入新兴领域，与总部传统业务形成互补：高端零部件企业合作数量逐季增长，华为等企业成为重要客户。此外，南方试验场已正式运营，公司与关联方认证中心共同投资，公司完成对其35.15%股权的收购（投资约7.41亿元），进一步拓展智能网联、低空飞行、特色场地测评等增量业务。
    L2强标2027年落地，26H2智驾检测需求有望释放。1)政策端，L2级智能驾驶准入标准报批稿已于2026年4月公开征求意见，预计2027年落地；泊车、AEB等相关智驾强标亦将于2027-2028年陆续实施。2)需求节奏上，车企将提前启动工信部公告目录申报，预计2026年下半年测试需求开始显现。强标落地后，搭载L2级组合驾驶辅助系统的车型，单车型新增检测费用均在百万元以上，市场空间可观。3)供给端，公司目前已基本具备相关检测能力，并针对性开展能力补齐与扩项准备。作为全国仅有的6家全牌照国家级乘用车检测机构之一，公司将受益于强标落地带来的需求释放。
    投资建议：维持"买入"评级。考虑到2026-2027年汽车行业竞争加剧及在建工程转固的影响，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测为11.7/14.0亿元（下调幅度约5%/6%），并新增预测2028年为16.5亿元，对应PE为15/12/10倍。
    风险提示：1）政策法规落地不及预期：若L2智驾强制性国标实施时间延后或标准降低，或抑制相关检测业务收入增速；2）汽车行业价格竞争加剧：车企价格竞争向上游传导，客户要求降价可能压缩核心业务毛利率；3）产能消化不及预期：若汽车市场需求放缓，华东基地及南方试验场产能利用率不足，大额折旧摊销将拖累净利润。

25年业绩表现亮眼，拟投资建设磷酸铁锂一体化项目

盟固利(301487)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报。全年实现营业收入23.21亿元，同比+29.38%；归母净利润2719.41万元，同比+138.14%；扣非后归母净利润1378.18万元，同比+116.12%。
    2025年业绩亮眼，拟投资磷酸铁锂项目丰富产品矩阵。报告期内，公司实现营业总收入23.21亿元，同比+29.38%，归母净利润2719.41万元，同比+138.14%，毛利率7.99%，同比+2.74pct。公司产品在2025年产量继续保持快速增长，累计产量达2.35万吨，同比增长24.22%。报告期内，期间费用率7.85%，同比-0.91pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.57%/2.23%/0.51%/4.53%，同比变动分别为+0.01/-0.04/-0.07/+0.36pct。其中，钴酸锂产品已覆盖4.2V至4.53V全电压平台，可满足消费电池多类终端应用需求；三元材料则着力于中镍、高镍及超高镍系列，目前正重点推进适配固态电池、低空飞行器、具身智能、UPS电源、BBU电源等新兴场景下的三元材料开发；前瞻材料领域公司重点布局富锂锰基、固态电解质、钠电正极材料、高熵复合材料及正极补锂材料等方向。公司与头部电芯企业及整车企业深度合作开发，一款富锂锰基正极材料已通过头部固态电池企业的小试认证，目前有序推进中试验证工作。盟固利拟与达州高新区管委会签署协议，设立注册资本5亿元的全资子公司“四川盟固利新材料科技有限公司”，实施四代及以上磷酸铁锂一体化项目。项目分两期建设，磷酸铁锂项目总投资约18亿元（一期7亿元、二期11亿元），配套磷酸铁项目总投资约12亿元（一期6亿元、二期6亿元），合计总投资30亿元。此次布局旨在补齐现有产品矩阵，实现主流正极材料全覆盖，从“钴酸锂+三元”双轮驱动迈向三大正极材料协同发展。
    多业务产品升级迭代，前瞻材料核心研发突破。2025年，公司核心产品研发取得突破：钴酸锂方面，02相钴酸锂为公司重点迭代方向，采用金属元素定向掺杂工艺，能量密度、倍率性能、循环寿命等指标优于传统材料，可在同等电压平台下提高电芯能量密度，截至报告期末已完成与头部终端客户的第一阶段研发验证，进入放大量产认证阶段，有望突破传统钴酸锂理论极限，显著提升电池综合性能；三元正极材料方面，以高端化、差异化构建壁垒，在推进大动力领域市场突破的同时，小动力领域已形成技术与规模双重优势，NCA正极材料技术与销量均处于行业第一梯队，采用低DCR、高倍率循环、高稳定性等技术，具备高体积密度、高功率续航、高安全性能，第一代NCA已实现大批量规模化生产，并成功开拓新客户台湾能元（Molicel），实现数百吨级供货，公司持续推动NCA技术创新与迭代，强化高安全、高倍率特性，提升容量指标，向高容量、高倍率、高安全及优异低温性能发展；前瞻材料方面，公司遵循审慎立项、积极研发、科学布局原则，在富锂锰基、固态电解质、钠电正极材料、高熵复合材料、富锂铁酸锂补锂添加剂等方面均取得不同程度进展。
    双轮精益化降本增效，全流程推进成本管控。公司聚焦生产制造环节的提质降本增效，全流程贯彻精益化运营，依托工艺系统性革新与全价值链成本精细化管控，增强产品市场竞争力。工艺革新方面，以技术迭代为驱动，通过工艺过程机理仿真分析与设备技术改造的双轮驱动，研发高精度过程控制技术并搭建全要素金属地图，从而提升产品一致性与质量稳定性；同时围绕高效化、智能化、绿色化方向优化生产流程，实现产品性能与生产效率的双重提升。成本管控方面，以“成本管理年”为契机，创新构建“三台联动、多端协同”管控机制，搭建全面成本要素地图以深挖各环节降本潜力，通过提升设备综合效率、深化产线智能化升级，降低能耗与质量成本，达成钴酸锂产品生产成本综合下降10%、三元产品生产成本综合下降15%的目标；此外，借助精益化管理与数字化工具的融合，优化业务流程，显著提高运营效率。
    投资建议：公司深耕锂电正极材料领域，钴酸锂产品在行业内稳居前列，前瞻材料领域重点推进富锂锰基、固态电解质、富锂铁酸锂补锂添加剂等方向，在新能源汽车、消费电子、储能市场等多轮驱动下，有望贡献业绩增量。预计2026-2028年归母净利润分别为0.92亿、2亿及2.35亿；EPS分别为0.2元、0.43元及0.51元/股；对应PE分别为125、58及49倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、新品研发低于预期；3、行业竞争加剧。

专注“超级细菌”疫苗赛道，金葡菌疫苗或即将实现突破

欧林生物(688319)
    投资要点：
    主营稳健，研发专注以金葡菌疫苗为首的“超级细菌”疫苗赛道。欧林生物主营破伤风疫苗，是公司最核心上市销售产品；在研创新疫苗主攻院内耐药菌感染赛道，核心在研产品金葡菌疫苗已进入3期临床尾声，有望成为全球首个上市产品。除了金葡菌疫苗外，公司还布局口服重组幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗、重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗、A群链球菌疫苗等“耐药细菌”，均为全球1.1类创新候选疫苗，是目前国内已知在“超级细菌”疫苗领域布局最为完善的疫苗企业。
    金葡菌疫苗研发进入尾声，有望全球首发。在创新管线布局上，公司拥有全球领先的靶向“超级细菌”的疫苗研发管线，针对世界卫生组织列为优先级的多种耐药细菌展开疫苗研发。核心在研产品包括重组金葡菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗、重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗及A群链球菌疫苗。其中，重组金葡菌疫苗（rFSAV）作为全球同类项目中进展领先的候选疫苗，已于2025年年报期内完成III期临床试验全部受试者入组，预计将在2026年上半年完成数据揭盲，有望率先填补该领域全球空白。
    主营破伤风疫苗经营稳健。吸附破伤风疫苗作为公司的基石产品，自上市以来在中国市场始终保持领先地位，根据行业批签发数据，近年来市场份额稳居行业前列，稳定的现金流为公司的持续创新与发展奠定了坚实基础。2025年吸附破伤风疫苗贡献6.14亿收入，占整个营收87.1%，且仍在放量中。传统被动免疫制剂保护周期短，且容易产生过敏反应，而主动免疫（疫苗）保护作用更长久且过敏率低。为规范非新生儿破伤风诊疗行为，2019年10月，国家卫生健康委办公厅发布《非新生儿破伤风诊疗规范（2019年版）》，该规范指导基层医疗机构做好外伤后破伤风的预防控制工作，尤其是外伤后的预防处置，降低破伤风发病率及死亡率。该政策明确要求非新生儿破伤风预防以疫苗为主，被动制剂为辅，推动破伤风疫苗市场放量。
    盈利预测、估值分析和投资建议。暂不考虑金葡菌疫苗、AC-hib结合疫苗、四价流感病毒裂解疫苗未来销售情况下，预计2026-2028年公司营收分别为8.1/9.3/10.7亿元，归母净利润0.45/0.53/0.65亿元，对应EPS为0.11/0.13/0.16元，根据5月14日收盘价，对应PE为349/295/240倍。公司是全球领先的“超级细菌”疫苗研发企业，现已完成III期临床试验全部受试者入组，预计将在2026H1完成数据揭盲，有望超越辉瑞、赛诺菲、GSK等疫苗巨头，实现该领域全球突破。公司瞻性布局多个“超级细菌”创新疫苗研发，我们预计未来2年将陆续进入临床研究，基于公司在“超级细菌”疫苗赛道的稀缺属性，未来成长属性突出，但鉴于当前估值较高，给予公司“增持-B”评级。
    风险提示：产品研发失败或进度不及预期风险；破伤风疫苗产品市场竞争加剧以及销售不及预期风险；AC结合疫苗和Hib结合疫苗纳入免疫规划风险；公司短期高估值风险。

25年业绩稳健增长，盈利能力持续改善

三鑫医疗(300453)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入16.40亿元（+9.31%），归母净利润2.65亿元（+16.51%），扣非归母净利润2.42亿元（+15.15%）。2026年Q1公司实现营业收入4.09亿元（+13.39%），归母净利润0.68亿元（+27.23%），扣非归母净利润0.61亿元（+21.26%）。
    25年业绩稳健增长，盈利能力持续改善。分季度看，2025年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为3.61/4.00/4.07/4.73亿元，归母净利润分别为0.54/0.61/0.70/0.80亿元，业绩增长主要由血液净化业务驱动。从盈利能力看，2025年毛利率为36.02%（+0.69pp），销售费用率为4.75%（-0.85pp），主要系集采深入实施，市场推广投入相应减少；管理费用率为7.47%（+0.28pp），主要受股份支付及无形资产摊销增加影响；研发费用率为4.59%（+0.33pp）。公司利润增速快于收入增速，整体盈利能力有所提升。2026年Q1利润端增速27.23%，显著快于收入增速13.39%，业绩表现亮眼。从盈利能力看，Q1毛利率为37.1%（同比提升约2.5pp），主要系高毛利的湿膜透析器等新产品放量带来的产品结构优化。
    血液净化业务为核心增长引擎，海外市场拓展迅速。分业务来看，2025年血液净化类产品收入13.61亿元，同比增长11.80%，占总收入比重提升至82.95%。增长主要系优势产品血液透析器、血液透析浓缩液/粉、血液透析管路等经营业绩保持较好增长，同时湿膜透析器、透析液过滤器等新品成为新的业绩增长点。给药器具类产品收入1.70亿元，同比下降10.39%。心胸外科类收入0.73亿元，同比增长1.19%。值得注意的是，公司海外业务实现营业收入3.69亿元，同比增长34.56%，成为公司业绩增长的重要驱动力。截至2025年底，公司持有107项医疗器械产品注册证。
    集采续标价格稳定，湿膜透析器有望快速放量。公司产品在“二十三省”血液透析耗材联盟集采、“京津冀3+N”血液透析耗材联盟集采等项目中均有中选，集采的全面落地带动了产品放量，市场份额进一步提升。新一轮集采续标延续了上一轮中选价，未再降价，为市场价格提供了稳定预期。公司新产品湿膜透析器作为国产首证产品，已顺利进入“二十三省”血液透析类医用耗材接续采购增补中选产品目录。
    盈利预测与投资建议。预计2026~2028年归母净利润分别为2.9、3.3、3.7亿元。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，首次覆盖，建议关注。
    风险提示：产品价格大幅下降风险，需求端下滑风险、血液净化产能释放不及预期风险。

经营显韧性，深化产业链布局，提质增效重回报

云天化(600096)
    投资要点
    事件：云天化发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营收484.15亿元，同比下降21.47%；归母净利润51.56亿元，同比下降3.40%；扣非归母净利润50.07亿元，同比下降3.60%；毛利率20.21%，同比提升2.71pct；净利率11.36%，同比提升1.54pct。2026Q1实现营收119.81亿元，同比减少8.06%，环比增长10.77%；归母净利润14.25亿元，同比增长10.39%，环比增长233.52%；扣非归母净利润13.92亿元，同比增长9.54%，环比增长259.18%；毛利率19.56%，同比提升2.33pct，环比提升1.56pct；净利率12.54%，同比提升1.80pct，环比提升9.03pct。
    原料和产品价格波动冲击，强化精益生产管理，彰显经营韧性。2025年公司充分发挥矿化一体和全产业链规模化运营优势，持续强化精益生产管理能力，主要生产装置保持长周期、高负荷运行，尿素、复合肥产品产量同比增加；做好国内化肥保供稳价的基础上，有效统筹协调国际国内市场，尿素、复合肥销量同比增加，磷肥、复合肥、饲钙价格同比上升，但主要原料硫磺价格大幅上涨，尿素、聚甲醛价格同比下跌，导致产品毛利同比下降；持续发挥战略采购优势，采购价格优于市场价格，同时煤炭采购成本同比下降，有效控制主要产品生产成本；进一步强化财务管控，持续优化调整负债结构，带息负债同比减少，融资成本同比降低，财务费用同比下降。2025年具体分产品看，1)磷肥：收入154.79亿元，同比下降1.58%；毛利率36.06%，同比下滑1.87pct；销量450.41万吨，同比下滑2.98%；均价3437元/吨，上年同期3388元/吨。2)尿素：收入49.90亿元，同比下滑11.29%；毛利率12.39%，同比下滑10.62pct；销量284.55万吨，同比增长3.36%；均价1754元/吨，上年同期2043元/吨。3)复合(混)肥：收入65.48亿元，同比增长17.33%；毛利率14.02%，同比下滑0.34pct；销量204.2万吨，同比增长12.36%；均价3206元/吨，上年同期3070元/吨。4)聚甲醛：收入11.26亿元，同比下滑12.22%；毛利率23.38%，同比下滑5.18pct；销量11.60万吨，同比增长4.60%；均价9710元/吨，上年同期11566元/吨。5)饲料磷酸氢钙：收入25.52亿元，同比增长25.58%；毛利率38.20%，同比提升2.83pct；销量59.05万吨，同比增长0.41%；均价4321元/吨，上年同期3455元/吨。6)黄磷：销量1.79万吨，同比下滑9.49%；均价20394元/吨，上年同期20435元/吨。7)磷酸铁：销量7.04万吨，同比增长56.44%；均价8877元/吨，上年同期7061元/吨。主要原料硫磺价格大幅上涨，2024年均价1187元/吨，2025年均价2191元/吨，2026年一季度均价上涨至3576元/吨。2026年公司计划生产销售尿素280万吨、磷肥463万吨、复合肥200万吨、饲料级磷酸氢钙60万吨、聚甲醛11.6万吨、黄磷3万吨、磷酸铁11万吨。
    深化产业链布局。公司拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，磷矿储量及年开采能力均位居全国前列，可实现完全自给；2025年12月，参股公司聚磷新材（公司持股35%）取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，磷矿资源量24.38亿吨，进一步夯实公司磷资源保障能力。近年来，公司致力于大型装置技术改造和产能提升，合成氨产能提升至270万吨/年，合成氨自给率97%以上；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。化肥总产能超1000万吨/年，其中尿素超290万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年，是目前国内最大的化肥生产企业之一，对国家农业生产和粮食安全发挥着重要的保障作用。公司拥有聚甲醛产能9万吨/年，产能位居国内前列。拥有5万吨/年饲料级磷酸氢钙产能，单套产能规模国内排名第一。公司在云南、重庆、内蒙、青海等省市自治区建有10余个生产基地，产业规模位居国内前列。依托现有资源及产业优势，已建成较为完整的产业链和一体化运营模式。公司高效统筹大型装置检修、产品分类柔性生产等工作，实现磷资源、合成氨等重要原料的最优调配。充分发挥规模化集采统销模式，建立统一的采购和销售平台，建立战略采购机制，充分把控市场节奏，实现原料保供降本和产品效益最大化。
    提质增效重回报。公司将围绕全产业链价值最大化，进一步完善精益运营体系机制建设，持续提升经营质量。资源端，围绕产业升级和长远发展，推动现有资源的矿权维护和战略资源获取。积极协同推进镇雄磷矿及配套工程前期规划建设，构建以天能矿业为主的多元化煤炭资源保障体系，加快推进氟资源高效利用、磷石膏综合利用，实现资源全量化、循环利用。采购端，持续推动采购体系升级优化，推动传统采购向供应链采购转型。以核心大宗原料专业运作为基础，推动非大宗原辅料、备品备件集采降本；进一步扩大硫磺供应寻源，从长协供应、渠道和原料结构优化等方面强化资源保障，增加硫磺供应韧性。生产端，搭建系统精益生产管理体系，形成可复制推广的实践经验。聚焦关键环节攻坚与潜在瓶颈突破，持续开展大型装置对标对表专项工作，进一步提升运行效率，深化降本增效。营销端，坚持“低库存、快周转、强变现”的运营策略，进一步提高市场洞察的前瞻性、及时性，快速适应市场变化。公司将继续聚焦以“磷”为核心的化工产业，充分发挥“供产销运”一体化协同优势，同时通过以创新研发驱动转型升级，推动产品和产业结构的优化升级，促进全产业链价值最大化。公司高度重视对投资者的回报。在兼顾公司的经营业绩和公司的可持续发展的前提下，持续实施有效高比例现金分红，切实提升投资者回报。按照《未来三年（2024-2026年度）现金分红规划》，公司2024年度至2026年度以现金方式累计分配的利润原则上不少于此三年度累计实现可供分配利润总额的45%。根据公司《2025年度利润分配预案》，向全体股东每10股派发现金红利12元（含税），拟派发现金红利21.87亿元（含税）；加上公司2025年半年度已完成派发现金红利3.65亿元，2025年度共计派发25.52亿元，占2025年归属于上市公司股东的净利润比例49.50%。
    投资建议：云天化具备矿化一体和全产业链优势，资源和规模优势显著，经营韧性突出，财务状况持续优化，低估值高股息率具备较强吸引力。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为513.92(原641.74)/530.47(原643.84)/544.05亿元，同比分别增长6.2%/3.2%/2.6%，归母净利润分别为53.50(原58.75)/57.53(原60.27)/60.61亿元，同比分别增长3.8%/7.5%/5.4%，对应PE分别为11.7x/10.9x/10.4x；维持“买入”评级。
    风险提示：行业扩产超预期；需求不及预期；安全环保风险。

业绩稳健攀升，创新药步入收获期

华东医药(000963)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年，公司实现营业收入436.12亿元，同比增长4.07%，实现归属于上市公司股东的净利润34.14亿元，同比下滑2.78%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润33.11亿元，同比下滑1.20%。2026年第一季度，公司实现营业收入111.83亿元，同比增长4.17%，实现归母净利润10.02亿元，同比增长9.56%，实现扣非归母净利润9.90亿元，同比增长10.30%。
    事件点评：
    营收规模稳健攀升。2025年，公司营收规模突破430亿元，同比增速4.07%，稳健攀升。分板块看，医药商业、医药工业、工业微生物、医美业务的营收分别为286.97/147.84/7.77/18.26亿元，同比增速分别为5.92/7.04/9.34/-21.50%。其中，医药工业板块实现归母净利润33.55亿元，同比增长15.59%，净资产收益率25.75%，为公司业绩核心增长引擎。
    创新产品收入贡献持续攀升，步入高增长阶段。2025年公司多款创新产品陆续获批上市，业务增量持续稳步释放，创新产品营收贡献占比稳步提升。赛恺泽覆盖全国20余省市、落地218份订单，纳入商业健康险创新药目录，超百家保险及惠民保项目纳入报销，成长动能充足；惠优静医保准入后已入驻超1900家等级医院，渠道基础扎实；爱拉赫2025年11月获完全批准后启动商业化，完成29省挂网、覆盖超400家医疗机构及200余家DTP药房，纳入多地惠民保，依托博鳌先行先试、港澳药械通落地大湾区，2025全年实现销售额约6800万元；派舒宁获批后成功纳入国家医保，布局近300家DTP药房、覆盖超900家医疗机构，切入多地惠民保体系，四季度销售稳步上行。自免品种赛乐信市场拓展亮眼，处方医院超2000家，依托学术推广与真实世界研究强化临床渗透，2025年销售额近3亿元；其克罗恩病适应症申请已获受理，预计2026年二季度获批。器械端，瑞玛比嗪注射液及配套TGFR肾功能测量设备先后获批，为全球首款肾功能床旁评估成套产品，分别完成21省、25省挂网，已正式启动商业化运营。2025年医药工业板块的创新产品实现销售及代理服务收入23.4亿元，同比增长64.2%，在医药工业（含CSO业务）营业收入中占比达15.81%。板块整体步入高速增长阶段，充分体现公司研发成果转化效率突出、商业化运营能力专业稳健。
    创新药研发管线近100项，创新势能全面释放。2025年公司医药工业研发投入（不含股权投资）29.82亿元，同比增长11.36%，其中直接研发支出24.72亿元，同比增长39.64%，直接研发支出占医药工业营收比例为16.60%。公司创新药研发中心正在推进96项创新药管线研发，2025年取得多项积极成果。①肿瘤领域：爱拉赫转为常规批准于2025年11月获批；马来酸美凡厄替尼片用于EGFR21号外显子L858R置换突变的局部晚期或转移性NSCLC患者的一线治疗的上市申请于2025年11月获批；公司自主研发的差异化ADC药物管线（HDM2005、HDM2020、HDM2012、HDM2017、HDM2024）已形成梯度布局，均顺利推进中。②内分泌领域：口服GLP-1激动剂HDM1002体重管理中国Ⅲ期正在治疗随访及数据收集阶段，预计今年Q4提交NDA，糖尿病Ⅲ期完成全部入组，预计今年Q4递交Pre-NDA沟通申请；GLP-1R/GIPR双靶点HDM1005，体重管理适应症Ⅲ期临床于2025年11月完成全部入组；糖尿病适应症Ⅱ期临床2026年2月获顶线结果，两项Ⅲ期已首例入组；OSAS适应症两项Ⅲ期研究筹备推进中；first-in-class三靶点激动剂DR10624在重度高甘油三酯血症Ⅲ期临床正在筹备推进，其美国IND于2025年10月获批；两项脂肪肝相关适应症Ⅱ期临床同步开展，预计今年三季度出炉顶线数据；合作引进的司美格鲁肽注射液糖尿病适应症NDA已受理，体重管理适应症NDA于今年4月获受理；德谷胰岛素上市申请受理并完成核查；德谷门冬胰岛素预计今年Q2提交NDA。③自免领域：乌司奴类似药新增儿童斑块银屑病适应症于2025年3月获批，其克罗恩病适应症预计今年Q2获批；创新药HDM3016结节性痒疹、特应性皮炎两项III期临床均达主要终点，预计分别于2026年上下半年递交NDA；引进的罗氟司特乳膏6岁及以上银屑病及特应性皮炎两项适应症于2025年10-11月递交NDA；2至5岁特应性皮炎适应症NDA于2026年2月获受理；自研改良新药HDM3010结节性痒疹Ⅰ/Ⅱ期临床已出顶线结果，2025年9月提交Pre-Ⅲ期沟通申请并获CDE反馈，正推进后续筹备；白癜风适应症Ⅲ期临床同步开展；MC2-01乳膏银屑病Ⅲ期已获批并入组超120例；自研双抗HDM4002预计2026年下半年申报中美IND。
    医美业务周期性调整。2025年，公司医美板块受国内外市场周期调整与竞争加剧等因素影响，经营阶段性承压，全年医美板块合计营业收入达到18.26亿元（剔除内部抵消因素），同比下降21.50%，其中Sinclair实现销售收入约9.58亿元，同比下降0.95%。欣可丽中国全年实现营业收入7.80亿元，同比下降31.50%。
    投资建议：
    我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为38.96/41.83/48.56亿元，EPS分别为2.22/2.39/2.77元，当前股价对应PE为15/14/12倍。考虑公司整体经营稳健，医药工业盈利优异，创新产品放量与充足研发储备奠定长期潜力，医美短期承压不改长期价值，我们维持其“买入”评级。
    风险提示：
    医药政策风险，新药研发、上市进度不及预期，产品降价风险。

扣非净利润增长，算力+电力产业协同

协鑫能科(002015)
    投资要点
    事件：公司公告2025年年报与2026年一季度报告，全年实现营业收入103.26亿元，同比+5.40%，归母净利润4.04亿元，同比-17.35%。其中，扣非归母净利润3.29亿元，同比+11.82%。2026年一季度，实现扣非归母净利润2.53亿元，同比+31.01%。
    扣非净利增长，战略转型成效显著。公司2025年度业绩变动，主要原因：（1）不断深化能源服务领域布局，滚动开发分布式光伏等节能服务业务，持续提升能源资产管理、虚拟电厂、售电、绿电、绿证、碳资产交易等能源服务的业务规模，能源服务收入及利润同比提升。同时，下属风电、热电联产等存量电厂本期业绩同比也有所提升；（2）持续动态优化调整资产结构，对预计收益率不达预期的部分项目相关资产进行了处置或减值准备计提，导致归属于上市公司股东的净利润同比下降。2025年，能源资产业务方面，持续拓展热电联产、新能源资产等业务，通过新增项目以及对现有设备的改造或异地重建，热电联产、新能源资产的装机容量进一步提升。截止25年底，公司并网运营总装机容量为6,106.56MW，其中：燃机热电联产2,017.14MW，燃煤热电联产182MW，光伏发电（含集中式和分布式）2,150.03MW，风电817.85MW，垃圾发电149MW，储能790.54MW，可再生能源装机占发电总装机的比例达58.63%。公司2026年一季业绩实现稳增，显示出在优化资产结构、拓展能源应用场景以及提升核心业务能力方面取得成效。
    构建“能源+算力”双核驱动，深化产业协同。能源服务业务方面，聚焦节能服务及交易服务两大方向。节能服务端，以“鑫零碳”工商业品牌和“鑫阳光”户用品牌为核心，持续滚动开发分布式光伏项目。截至25年底，分布式光伏项目并网装机容量1,686.32MW。报告期内，分布式光伏累计新增并网915.49MW。交易服务端，围绕电力交易，持续提升能源资产管理、虚拟电厂、售电、绿电、绿证、碳资产交易等能源服务的业务规模。报告期内，公司管理售电量约470亿kWh，绿电交易7.86亿kWh，国内国际绿证对应电量合计20.03亿kWh。公司虚拟电厂业务已由江苏逐步拓展至上海、浙江、四川、深圳等区域，截至25年底，虚拟电厂业务可调负荷规模约855MW，其中，在江苏省内辅助服务市场实际可调负荷规模占比约33%，拥有国家“需求侧管理服务机构”一级资质，平台管理用户规模超28GW。
    数字能源耦合深化，新能源RWA前景广阔。新能源资产凭借稳定现金流预期、实体价值锚定明确、全生命周期运营成本低等核心特性，已成为当前能源资产通证化的最优锚定标的。2025年6月，公司携手蚂蚁数科成立合资企业“蚂蚁鑫能”，通过融合蚂蚁数科的尖端数字技术与公司深耕能源产业的场景积淀，聚焦电站智能运维、电力交易策略优化及虚拟电厂协同控制三大核心场景的AI技术落地。蚂蚁鑫能将成为协鑫在新时代的核心增长引擎之一，标志着公司实现从“业务驱动”到“价值驱动”的战略升级，科技能力将全面转化为公司的核心竞争优势。
    投资建议：公司持续优化资产结构，深入推进“双轮驱动”战略。立足多业态绿色能源资产管理，打造多品类综合能源服务，有望成为领先的能源生态服务商。预测公司2026-2028年归母净利润分别为9.57、11.80和13.99亿元，对应EPS为0.59、0.73和0.86元，PE为30、24、21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、政策落地风险。2、新能源装机低于预期。3、行业竞争加剧。

新股覆盖研究：长进光子

长进光子(688635)
    投资要点
    5月13日有一家科创板上市公司“长进光子”询价。
    长进光子（688635）：公司主要产品掺稀土光纤是特种光纤的重要子类，是各类光纤激光器、光纤放大器、光纤激光雷达的核心元器件。公司2023-2025年分别实现营业收入1.45亿元/1.92亿元/2.47亿元，YOY依次为33.56%/32.58%/28.79%；归母净利润0.55亿元/0.76亿元/0.96亿元，YOY依次为48.60%/38.60%/26.25%。根据公司初步预测，2026H1营业收入较2025年同期增长14.57%至29.51%，归母净利润较2025年同期增长12.34%至21.74%。
    投资亮点：1、公司发展深度依托华中科技大学科研积淀、产学研底蕴深厚，且核心高管拥有多年烽火通信从业经历、行业经验丰富。公司立足华中科技大学前沿科研成果，产学研协同优势显著；一方面，公司于2017年末受让了华中科技大学的6项发明专利，初步形成了特种光纤设计、生产、测试的基础理论及方案；另一方面，创始人李进延教授、李海清女士曾就职于华中科技大学的武汉光电国家实验室，其中李进延教授深耕特种光纤领域二十余年，曾多次主持完成国家级重大科研项目，同时王一礴先生等多名技术骨干亦为华中科技大学博士研究生。此外，总经理刘长波与李进延、李海清曾同在烽火通信长期任职，兼具高校科研积淀与头部光通信产业实战经验。2、公司是我国掺稀土特种光纤重要供应商，有力推动我国特种光纤技术的自主可控；华为、中国移动、杰普特等产业龙头纷纷注资加持。掺稀土光纤是特种光纤的重要子类，是激光产业链上游用于产生特定波长激光和放大光信号的核心光学材料，也是各类光纤激光器、光纤放大器、光纤激光雷达的核心元器件；伴随新基建、先进制造等领域快速发展，其产业价值持续提升。公司自设立以来始终聚焦高性能特种光纤的技术攻关，是国内少数具备高性能、多品类特种光纤研发与产业化能力的企业，核心产品性能对标国际先进水平，助推行业国产化与自主可控进程。尤其在收入占比接近六成的先进制造领域，公司已建立起覆盖低中高及超高功率的掺镱光纤产品矩阵，并实现了美国出口管制掺镱光纤及6kW以上高功率掺镱光纤的批量生产销售，是锐科激光、创鑫激光、杰普特等主要激光器厂商的核心供应商，前述三家企业合计占据50%以上的国内市场份额。更值得注意的是，杰普特既是公司前五大客户，也是持股12.24%的第二大股东；此外，公司还引入了华为旗下哈勃投资、中国移动旗下中移基金、中国联通关联企业南京联创等投资机构，并获得湖北省国资委、无锡市国资委等地方国资平台战略入股，行业地位与产业认可度突出。3、公司在保持先进制造领域市场份额的基础上，在光通信、商业航天、国防军工、测量传感等新领域实现多线突破，业务领域不断扩展。公司近年陆续切入光通信、国防军工、测量传感等新应用领域；新建生产基地预计2026年投产，将进一步扩充产能。其中：（1）在光通信领域，公司生产的超宽带L波段掺铒光纤波长达到1627nm，有效助力我国400G光传输网实现规模化商用，目前已与光迅科技、德科立、昂纳科技等国内知名通信厂商形成了稳定合作关系；同时前瞻布局掺铋光纤及多波段一体化掺铒光纤，为后续800G/1.6T高速光通信做好产品储备。（2）在空间激光通信领域，公司抗辐照掺铒光纤、抗辐照掺铒镱光纤等产品已研发完成，并向客户A、航天科技集团实现销售。（3）在国防军工领域，公司自主研发的高性能保偏掺稀土光纤已实现对客户B的批量供应，合作覆盖“在产、在研、预研”多阶段项目。（4）测量传感方面，公司生产的掺铒镱光纤可满足测风、测距等多样化需求，车载领域与海创光电、深圳镭神等国内主要光纤激光雷达供应链厂商建立了合作关系，测风激光雷达领域亦为牧镭激光等企业产业化发展提供配套支撑。
    同行业上市公司对比：由于境内主要竞争对手武汉睿芯、长飞光坊为境内上市公司的子公司，上市公司整体财务数据的可比性较弱；因此选取主要产品与公司产品处于同一大类或主要产品的应用领域与公司相同的长盈通、福晶科技、光库科技作为同行业可比上市公司。从上述可比公司来看，2025年可比上市公司的平均收入规模为10.10亿元，平均销售毛利率为44.31%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

2026Q1业绩延续高增，禾蛙平台与智能体望打开长期成长空间

科锐国际(300662)
    核心观点
    2025年归母净利润同比+52.7%，利润增速显著高于收入增速。2025年，公司营收145.40亿元/+23%，归母净利润3.14亿元/+53%，扣非后归母净利润1.91亿元/+38%。分业务看，灵活用工业务持续增长，猎头与RPO业务有所复苏。2025年，灵活用工业务营收138.51亿元/+24%，毛利率4.84%/-0.63pct，期末在册管理外包员工及兼职专家5.31万余人，期内累计派出人次60.37万，技术类、核心类岗位占比持续提升。中高端人才访寻业务收入3.97亿元/+6%；招聘流程外包业务收入1.05亿元/+10%；技术服务收入0.91亿元/+44%，增长动能显著。分地区看，国内业务为增长核心驱动力，实现营收120.53亿元/+27%；海外业务实现营收24.88亿元/+8%，同比改善显著。
    2025年聚焦效能提升，期间费用率持续优化。2025年，公司整体毛利率5.87%/-0.5pct，预计系灵活用工业务用人成本略有上升。期间管理、财务及研发费用率均同比下降，其中销售费率1.2%/-0.2pct，管理费率1.9%/-0.5pct，精细化运营效果显著。公司归母净利率为2.2%/+0.4pct。此外，公司拟每10股派发现金红利2.3元（含税），合计派发现金4527万元。
    2026Q1归母净利润同增59%。2026Q1，公司营收37.89亿元/+14.74%，归母净利润0.92亿元/+59.00%，扣非净利润0.47亿元/+2.38%，差值主要系报告期内提前收到相关政府扶持资金和奖励资金。
    AI赋能重构业务逻辑，禾蛙平台规模与效率跃升。截至2026一季度末，禾蛙生态累计注册合作伙伴突破20000家/+23.4%，平台累计交付岗位数28300余个/+88.9%。报告期，公司在第一代PC端“Mira”智能体产品基础上，加速推进新版本（Mina）上线，并计划于二季度推出海外版本及国内的移动端新版本，进一步赋能内部招聘顾问提效。
    风险提示：宏观承压、行业竞争加剧、大客户流失、AI商业落地风险等。
    资建议：公司2025全年及2026年一季度灵活用工维持韧性增长，中高端人才访寻业务增长动能有所修复，海外业务呈现复苏态势。基于此我们略上调2026-2027年归母净利润预测至3.6/4.2亿元（原值：3.5/4.1亿元），并新增2028年归母净利润预测4.8亿元；按最新市值计算，对应2026-2028年PE分别为13.5/11.7/10.2x。另一方面，公司积极拥抱AI，打造“禾蛙”平台与“Mira/Mina”智能体，在用工景气度边际改善的背景下有望打开长期增长空间。维持公司“优于大市”评级。

新股覆盖研究：嘉德利

嘉德利(603435)
    投资要点
    5月8日有一家主板上市公司“嘉德利”询价。
    嘉德利（603435）：公司从事BOPP电工膜研发、生产和销售。公司2023-2025年分别实现营业收入5.28亿元/7.34亿元/7.57亿元，YOY依次为-3.98%/38.95%/3.18%；归母净利润1.41亿元/2.38亿元/2.44亿元，YOY依次为-26.81%/68.99%/2.35%。根据公司初步预测，2026Q1营业收入较2025年同比增长7.46%至15.73%，归母净利润同比增长1.03%至9.11%。
    投资亮点：1、新能源汽车、可再生能源、柔直输变电、复合集流体等新兴应用领域的崛起，有望持续带动BOPP电工膜市场需求放量。BOPP电工膜较一般BOPP膜更具高等规度、高洁净度、厚度超薄等优势，系用于薄膜电容器和复合集流体等电子电力的关键材料。在薄膜电容器中，BOPP电工膜作为占比超75%的核心绝缘介质，承担电极电荷储能作用，直接影响电容器的容值、稳定性及使用寿命；而在锂电池复合集流体中，BOPP电工膜可作为负极复合铜箔基膜，提高电池安全性并降低成本，是锂电池领域的新发展方向。随着下游应用领域较快发展，BOPP电工膜市场发展空间广阔；然而，全球BOPP电工膜产能仍主要集中于海外企业，国产化需求较为迫切。2、公司是国产BOPP电工膜领域的领导者之一，产品性能达到国际顶尖厂商水平。公司自2002年成立起深耕BOPP电工膜领域；经过二十余载的发展，公司已发展为高端BOPP电工膜的核心国产供应商，特别是在产品所集中的新能源汽车、可再生能源等新能源领域。具体来看：（1）技术方面，得益于在超薄化、耐高温和耐高压等关键技术指标方面的不断突破，公司产品性能已达到国际顶尖厂商水平，可分别实现1.9m超薄膜、125℃超耐温膜、900V超薄膜和2,000V特种脉冲薄膜等标志性产品的稳定量产，成功推动国产超薄膜产品的技术革新；（2）产能方面，公司已投产8条BOPP电工膜生产线中，有4条采用生产效率更高的同步拉伸工艺，另有3条BOPP电工膜在建生产线（含2条同步双向拉伸生产线），2μm级超薄膜供应量位居国内前列。截至目前，公司已与法拉电子、鹰峰电子等国内领先薄膜电容器生产商，以及TDK、KEMET等国际领先薄膜电容器生产商建立了稳定的合作关系。根据中国电子元件行业协会出具的证明，2024年公司电容器用聚丙烯薄膜以16.4%的国内市占率位居第一、以11.7%的全球市占率位居第二；同时据中国电子元件行业协会统计数据及公司相关业务收入进行测算，公司在中国新能源汽车领域市占率约六成、光伏风电市占率约四成。3、公司重点储备了复合铜箔基膜产品，随着采用复合集流体的汽车动力电池和储能电池量产，该产品有望成为公司新的业绩增长点。聚丙烯复合铜箔凭借其在耐酸碱性方面的独特优势有望成为复合铜箔的主流基材；目前国内各个主流复合集流体生产企业的工艺、技术已经趋于成熟，超薄复合铜箔（基膜厚度≤4μm）成本也将进入稳定可量产区间，2026年有望进入规模化应用。据招股书及问询函回复披露，公司生产的电工级聚丙烯薄膜已实现应用落地，成为国内较早实现销售的复合铜箔基膜厂商，自研BOPP电工膜在复合集流体应用领域的主要客户包括重庆金美新材料、扬州纳力新材料、深圳宝明新材料以及厦门海辰新材料等。其中，重庆金美新材料自2015年开始新材料开发工作，在2018年已实现复合集流体上车，并与宁德时代保持长期深度合作，是全球极少数能够同时量产铜复合集流体和铝复合集流体的企业。
    同行业上市公司对比：公司聚焦BOPP电工膜领域；根据业务的相似性，选取铜峰电子、大东南、龙辰科技为嘉德利的可比上市公司。从上述可比公司来看，2025年可比上市公司的平均收入规模为10.89亿元，平均PE-TTM为51.32X，销售毛利率为24.08%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但销售毛利率明显优于同业可比公司。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。