百润股份：营收高增盈利能力提升，预调酒龙头后劲十足

经销商与销售队伍扩张助推增长，21Q1预调酒业绩开门红。20年预调酒收入 17.12亿元，同比增长 33.8%；分渠道看，线下零售、数字零售和即饮渠道分别实现收入 12.68亿元(+26.4%)、3.81亿元(+55.8%)和 0.64亿元(+13.3%)，线上收入快速增长；分量价看，预调酒销量 1808万箱(+42.5%)，单价 94.7元/箱(-6.1%)，预计主要系单价较低的微醺占比提升所致。20年末公司经销商数量 1,578家，同比增加 425家，数量快速增长，公司继续加大市场开拓及渠道下沉。20年末公司销售人员 926人，同比增加 130人(19年同比增加 2人)，销售队伍扩张提速，助推经销网络扩张。21Q1预调酒收入 4.58亿元，同比增长 51.1%，实现净利润 0.91亿元，同比增长125.3%，业绩高增开门红，净利率达 19.8%(+6.5pct)，盈利能力提升；香精等业务收入 0.60亿元，由于低基数效应高增 67.6%，继续贡献稳定收益。
    21Q1毛利率提升，盈利能力持续改善。受会计准则变动影响，20年预调酒毛利率 65.37%(-3.18pct)，若扣除该影响，则同比提升 1.10pct；21Q1综合毛利率达 67.32% (+0.07pct)。21Q1，销售费用率 22.65% (-8.58pct)，管理费用率 4.57%(-1.10pct)，研发费用率 2.55%(-1.82pct)，税金及附加占营收比重 6.88%(+1.53pct)；综合以上，公司销售净利率达 25.28%(+7.03pct)。
    预调酒增加空间巨大，公司继续主导行业发展。国内预调酒目前仍处于早期阶段，下游需求旺盛，未来增长空间巨大。公司积极布局渠道网络、基酒产能以及新品研发等，主导行业发展，看好未来业绩保持高增。
    财务预测与投资建议：根据财报，上调营收和毛利率，预测公司 21-23年每股收益分别为 1.51、2.03、2.57元（原 21-22年预测为 1.50、2.02）。我们沿用历史估值法，在剔除负值后，公司近 5年历史平均估值为 79倍，给予公司21年 79倍 PE，对应目标价 119.29元，维持增持评级。

盈趣科技点评报告：从Cricut上市看家用雕刻机成长，关注核心供应商盈趣科技

家用雕刻机行业：手工艺品市场广阔，家用雕刻机潜在消费者数量庞大家用雕刻机潜在消费者数量庞大，目前主要市场在北美。据招股说明书，Cricut公司将家用雕刻机的潜在市场分为可服务潜在市场（SAM）和总服务市场（TAM）。目前 SAM 消费者数量约为 1.29亿人，其中北美市场（美国、加拿大）共有 8500万人，北美以外市场共有 4400万人。而 TAM 消费者数量约为4.02亿人，是目前 SAM 人数的 3.1倍左右；其中北美市场（美国、加拿大）共有 2.48亿人，北美以外市场消费者为 1.53亿人。Cricut 的主要国际目标市场还包括澳大利亚，法国，德国，新西兰和英国。
    传统手工艺品市场规模近四百亿，家用雕刻机拓展手工艺品范围。至 2017年 9月的十二个月中，传统手工艺品市场规模在美国达到 362亿美元。据 Cricut 招股书，家用雕刻机可覆盖的市场规模在 1282亿美元以上，约为传统手工艺品的3.5倍。细分来看，卡片和日历领域为 41亿美元；文具领域 97亿美元；季节性装饰领域 265亿美元；婚礼相关服务领域 551亿美元；组织订购为 113亿美元；
    定制礼物为 213亿美元。家用雕刻机应用广泛，极大拓展了消费者 DIY 个性化产品的操作空间。
    Cricut 上市，雕刻机业务持续高成长，订阅服务提高用户粘性Cricut 营业收入和净利润持续高成长。2018-2020年 Cricut 公司营业收入分别为3.40/4.87/9.59亿美元，同比增速分别为 64.25%/43.24%/96.92%；净利润分别为0.27/0.39/1.55亿美元，同比增速分别为 107.69%/44.44%/297.44%。
    公司雕刻机产品品类丰富，迭代贡献收入。疫情下家用雕刻机系列产品增长提速（居家时间延长），Cricut 持续迭代新产品，看好其 21年销售业绩表现。订阅服务提供用户互动平台，提高用户粘性。从 Circuit 社区数据来看，公司 18、19、20年注册用户分别为 168.5万、252.5万（+64%）、430万（+65%）；18、19、20年付费用户为 41.7万、60.4万（+44.84%）、130万（+115.23%），付费用户占比从 25%提升到 30%。
    供应商份额集中，核心供应商盈趣科技受益 Cricut 高成长我们估计 2018-2020年和盈趣科技来自核心客户 Cricut 的营业收入分别为9.97/16.29/25.89亿元，增速分别为 53.93%/63.45%/58.92%。Cricut 核心供应商盈趣在雕刻机供应链具备一定的技术壁垒且二供目前并没有分走较多的份额，持续看好盈趣科技 21年成长性。
    盈利预测及估值短期来看，电子烟在公司业务中的占比已不足 15%、影响逐渐弱化，而雕刻机业务持续保持高增的势头、贡献业绩主要增长；中长期看公司凭借 UDM 模式与国际优质客户深度绑定，同时布局汽车电子、健康环境、智能家居等业务版图长期增长动力充沛！我们预计公司 21-23年实现营收 72.76/91.69/111.65亿，同比增长 37.02% /26.03% /21.76%，归母净利 14.17/17.9/22.01亿，同比增长36.35%/26.34%/22.93%，当前股价对应 21-23年 PE 分别 20.77X/16.44X/ 13.37X，维持“买入”评级

歌尔股份：上半年业绩高速增长，VR景气度持续攀升

公司发布 2021年一季报，公司 2021年一季度实现营收 140.28亿元， 比增长 116.68%， 实现归母净利润 9.66亿元， 同比增长 228.41%， 实 扣非归母净利润 6.01亿元， 同比增长 100.85%。 其中非经常性损益变 主要系公司持有的 Kopin Corporation 权益性投资公允价值变动损益增 所致。 同时， 公司发布 2021年半年报业绩预告，预计实现归母净利 15.61-17.96亿元，同比提升 100%-130%。 点评： 2021年一季度公司智能硬件、声学整机高速增长。
    （1） 2021年一季 度， 智能声学整机实现收入 60.97亿元，同比增长 126.76%， 主要是 产品结构与去年同期不同所致，我们预计 2021年公司降噪产品出货 量将持续提升，继续推动智能声学整机收入增长。
    （2） 智能硬件实现 收入 45.07亿元，同比增长 267.84%， 受益 Oculus Quest 全球受欢迎 程度大幅提高以及去年四季度第二代 Quest 的推出， Oculus 销量增长 迅速。 根据映维网预测， 2020年 Quest 2总销量约 250万，截至 3月 底， Quest 2的总销量已接近 400万。 2021年 VR 势头持续向好，公 司 VR 产品出货量将创新高。 此外，今年公司 PS5参与度进一步提高， 智能硬件增速今年将大幅增长。
    （3） 精密零组件实现收入 31.98亿元， 同比增长 39.37%，下游可穿戴产品景气度提升拉动上游零部件出货稳 步上升。 产品结构变化拖累毛利率，精细化管理优化费用率。 2021年第一季度 公司毛利率为 14.56%，同比下滑 3.67pct，主要系产品结构变化所致。 同时公司期间费用率持续优化，一季度公司销售费用率为 1.08%，同 比下滑 0.97pct， 管理费用率为 3.32%，同比下滑 0.06pct，研发费用率 为 5.02%，同比下滑 0.2pct，财务费用率为 0.16%，同比下滑 1.1pct， 主要系利息收入及汇兑受益增加所致。 维持“买入”评级。 考虑未来几年 VR/AR 给公司带来的高速增长， 我们上调并预计 2021-2023年 EPS 为 1.23/1.65/2.09元，对应 PE 为 28.18/20.98/16.59倍， 上调目标价， 维持“买入”评级。

北方华创：拟定增募资不超85亿元，加速腾飞

事件：2021年 4月 21日，公司公告非公开发行 A 股股票预案。拟向不超过 35名特定对象募集不超过 85亿元资金，用于“半导体装备产业化基地扩产项目（四期）”、“高端半导体装备研发项目”和“高精密电子元器件产业化基地扩产项目（三期）”的建设，并补充流动资金。
    核心观点：在全球半导体制造重心转移，后摩尔时代国内制造加速追赶的背景下，公司募投项目着眼于半导体装备前沿技术的开发以及半导体装备和电子元器件产业化能力的快速提升，为夯实产业基础和做大产业规模提供必要条件。募投项目达产后公司将在丰富产品结构、巩固技术优势的同时，提高生产规模和产品产能，增强公司盈利能力，进一步提升品牌影响力。给予“买入”评级。
    2020年全球晶圆加工设备市场规模创新高，中国大陆地区居全球首位，国内集成电路设备制造商发展进入新时代SEMI 数据披露，2020年全球晶圆加工设备市场规模达 712亿美元，yoy+19%，创历史新高；其中，中国大陆地区市场规模达 187.2亿美元，占比 26.3%，超中国台湾地区，居全球首位，同比增速+39%，仅次于韩国；中国台湾地区与韩国地区分别以 171.5、160.8亿美元的销售额居第
    二、第三。全球代工厂及存储器制造重心转移、中国大陆地区成为全球最大的半导体设备市场、国家政策支持，“天时、地利、人和”给国内集成电路设备制造商带来历史性机遇，发展进入新时代。
    提高生产规模和丰富产品结构，提前布局装备产业扩产资源公司拟投入 34.8亿元募集资金于“半导体装备产业化基地扩产项目（四期）”建设，建成后将成为公司最大的装备生产制造基地，形成年产集成电路设备 500台、新兴半导体设备 500台、LED 设备 300台、光伏设备 700台的生产能力（合计 2000台），与公司总部基地形成研发与生产、装备与核心零部件的双向协同。在代工厂产能转移机存储器国产化的背景下，北方华创作为国内半导体设备领军企业，积极推动高端半导体装备国产化，为后摩尔时代国内集成电路产业加速追赶国际先进水平添砖加瓦。
    重视平台化战略，积极布局下一代关键技术，加深技术护城河公司拟投入 24.1亿元募集资金于“高端半导体装备研发项目”建设，项目投资周期为 5年，用于开展下一代高端半导体装备产品技术的研发，包括先进逻辑核心工艺设备、先进存储核心工艺设备、先进封装核心工艺设备、新兴半导体核心工艺设备、Mini/MicroLED 核心工艺设备和先进光伏核心工艺设备。公司重视平台化战略，研发项目涵盖逻辑器件、 存储器件等半导体领域与 LED、光伏等泛半导体领域，平滑单一赛道带来的周期波动等风险，并积极布局下一代关键技术，加深护城河。
    缩小与海外龙头之间的差距，资本市场助力腾飞集成电路装备产业具有资金密集、人才密集、技术密集、全球竞争的特点，研发周期较长，必须通过大量且持续的研发投入，保持产品技术先进性，才可以巩固自身优势并不断前行。海外半导体设备供应商 AMAT近十年平均研发投入达 16.18亿美元，历年研发投入占比均在 18%-12%，2020年 AMAT 研发投入 22.34亿美元，占比 12.99%。海外刻蚀设备与薄膜沉积设备供应商 LAM 近十年平均研发投入达 8.62亿美元，历年研发投入占比均在 19%-11%，2020年 LAM 研发投入 12.52亿元，占比 12.47%。
    公司公告显示 2019年北方华创研发投入 11.37亿人民币，与国际先进设备供应商有较大差距，定增项目的实施有助于公司借助资本市场的力量，缩小与国际龙头之间的差距，助力公司腾飞。
    投资建议预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.08/1.61/2.26元，给予“买入”评级。

飞龙股份：业绩大幅增长超预期，积极布局新能源汽车

事件： 公司发布 2020年年度报告与 2021年第一季度报告。 2020年 实现营收 26.65亿元，同比增长 1.03%； 实现归母净利润 1.24亿元， 同比增长 87.40%。 2021年 Q1实现实现营业收入 9.07亿元，同比增 长 38.43%； 实现归母净利润 7402.10万元，同比增长 196.84%。 公司 2020年业绩稳步提升， 2021年第一季度业绩突出。 2020年业绩 稳定提升，主要原因在于公司优化客户结构，涡壳产品快速上量，同 时推进精益生产， 降低生产成本，严控各项费用开支。一季度业绩大 幅提升，主要原因是涡壳和电子水泵产品增长迅速，热管理系统、控 制阀等产品逐步上量，进一步严控传统产品投资，节能降耗压缩费用。 涡壳订单高速增长， 保持上升潜力。 公司涡轮增压器壳体产品受客户广 泛认可， 且实现客户突破， 2021年订单大幅提升。 我们预计未来三年， 公司涡轮增压器壳体业务仍将保持快速增长，短期内将是公司最重要的 产品线，依然有较大的上升空间， 涡壳细分行业市占率有望进一步提高。
    新能源汽车业务快速发展， 打开新的市场空间。 传统水泵单价 200元左 右， 燃油车单车配置一个；电子水泵单价高， 均价为 400元左右， 新能 源汽车单车应用 2-5个电子水泵。电动水泵产品单车价值大于传统机械 水泵的单车价值， 为公司未来转型的重点方向。 此外，公司热管理系统 产品为公司的另一个转型方向，公司已与国内外二十多家企业建立交流 合作和实验项目。目前国内热管理系统行业有待开拓，公司率先进行布 局，有望抢占国内市场。预计从今年开始， 公司的热管理系统产品将步 入快速发展阶段，产能将逐步释放。 盈利预测及评级： 预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 2.99亿、 3.61亿、 4.30亿， EPS 分别为 0.60元、 0.72元、 0.86元， 市盈率分别 为 10.03倍、 8.33倍、 6.99倍， 首次覆盖，予以“买入” 评级。

科顺股份：业绩超预期，防水主业风头正劲

科顺股份 2021年 4月 21日发布 2020年年度报告及 2021年一季度业绩 报告， 公司 2020年实现营业收入 62.38亿元，同比增长 34.09%； 实现归 属于归母净利润 8.90亿，同比增长 145.03%。 2021年公司一季度归属于 上市公司股东的净利润为 1.65亿元， 较上年同比增长 463.19%。 点评： 工程施工业务增长迅猛，盈利能力令人瞩目。 分行业看， 2020年公司 防水材料销售行业营收及毛利率分别为 52.11亿元、 38.41%，同比增 加 27.33%、 3.24%；防水工程施工行业营收及毛利率分别为 9.90亿 元、 30.11%，较上年分别同比增加 96.24%、 6.80%。业绩增长主要系 市场需求旺盛，同时公司品牌优势、技术优势、服务优势提供助力。 产能放量到位， 奠定发展新基础。 2020年公司建筑防水行业销售量与 生产量分别为 4.38亿平方米、 4.72亿平方米，较上年同比增长 63.83%、 76.14%。公司荆门科顺和渭南科顺相继投产，产能增加，配合市场需 求，促使销量及产量大幅增加，同时，也为公司 2020年年报及 2021年一季报业绩良好表现奠定基础。
    科研投入不减反增， 现金管理能力表现抢眼。 2020年公司研发费用为 2.82亿元，较上年同比增加 34.52%；经营活动现金流净额为 5.52亿 元，较上年同比增加 216.05%。公司重视研发创新投入，期间完成发 明专利申请 7项。并经过稳定经营管理，使议价能力提升，现金流量 增高，未来发展态势更为明朗。
    收购行为锦上添花，业务领域充分拓展。 公司拟收购丰泽股份 100% 的股份股权。丰泽股份主营业务为向铁路、公路等重要工程提供支座、 止水带、伸缩缝等产品，且丰泽股份 2020年实现净利润 0.31亿元， 较上年同比增长 8.21%。通过收购丰泽股份，公司防水业务可进一步 整合，为公司提供新的产品组合，并发挥协同效应与规模效应。 给予公司“买入”评级。 预计公司 2021-2023年 EPS 为 1.80/2.39/3.09元。 考虑到公司基本面稳健且未来持续向好， 调整盈利预测，上调目 标价至 35.64元，给予“买入”评级。

华测导航：业绩实现快速增长，优势领域迎规模化机遇

公司 2020年实现营业收入 14.10亿元，同比增长 23.05%；归母净利润 1.97亿元，同比增长 41.99%；扣非归母净利润 1.50亿元，同比增长 27.05%。单季度看， Q4营业收入 5.68亿元，同比增长 27.30%；归母净 利润 8739万元，同比增长 27.41%。 北三建成助力高精度卫星导航， 公司领先受益行业发展。 北斗三号卫星 导航系统正式建成，带动高精度卫星导航应用市场拓展和整体产业升级 公司作为行业领先企业， 掌握高精度算法核心技术和基础器件研制能力 形成了测绘与地理信息、导航控制与无人驾驶两大应用领域。
    2020年公 司自主研发的“璇玑”基带芯片测试并投产， P5接收机成为唯一登上珠 峰峰顶的国产北斗高精度定位设备并完成测绘任务； 2021年初发布 5星 16频新品， 彰显了公司研发水平和产品实力， 更好受益行业发展。 农机自动导航、位移监测等公司优势细分子行业，迎规模化应用机会。 我国农机自动驾驶渗透率极低， 正由试点向规模化应用发展， 2020年上 半年全国销量同比增长 213%， 增长快、 市场空间广阔。 公司已牵头或参 与起草农机导航国家标准 2项， 市占率处于行业前列， 农机自动导航将 成为公司业绩重要增长点。 位移监测领域，公司研发出地灾普适型监测 预警设备，实施国家级示范项目。 2021年自然资源部启动 2.2万处地质 灾害监测预警工作，带动监测预警设备需求，公司相关业务受益。
    定增方案提高产能，满足未来需求增长。 公司定增发行已获批复，将募 集不超过 8亿元资金， 其中产能建设项目将增加 5万台高精度 GNSS 接 收机、 6万件板卡和 1.2万台组合导航接收机年产能，能够满足未来需求 增长， 将提高公司市占率和盈利能力，巩固行业地位。 盈利预测： 预计公司 2021~2023年营业收入为 18.86、 24.78、 32.13亿 元，归母净利润为 2.69、 3.58、 4.71亿元， EPS 0.78、 1.04、 1.37元， 对应当前股价 PE 为 32.52、 24.38、 18.55倍。 公司作为高精度 GNSS 市场领军企业， 下游细分子行业迎规模化应用机遇， 维持“增持”评 级， 给予 36倍 PE 估值， 六个月目标价提高至 28元

亿联网络：业绩符合预期，看好长期高成长

复苏态势明显， 21年有望重启高成长 公司 2020年收入和业绩增速放缓主要系海外疫情影响，自 2020年下 半年以来公司市场需求逐渐呈现复苏趋势。 2020年全年汇率波动对收 入增速和汇兑损益都带来较大影响，毛利率整体维持稳定（ 66.02%）。 归母净利润增速低于收入增速主要因为汇兑损失增加、加大研发投入 和薪酬费用及子公司土地摊销费用增加影响。
    分业务来看， 桌面通信 终端受疫情负面影响较明显，同比下滑 1.15%，其中高端机型呈现较 好市场竞争力；会议产品收入占比 19.18%，同比增长 61.94%，长期 受益于远程协同办公需求；云办公终端作为新产品线取得较大突破， 超额完成公司目标。我们预计 2021年随着海外疫情的好转，公司业务 将取得全面复苏，新产品带动公司重启高成长。
    2021年 Q1收入增速稳健，扣非后归母净利润增速为 2.35%，低于收 入增速主要系毛利率同比下降 4.08pct.以及研发/管理费用率的提升。 持续加大研发投入，拟新建智能制造产业园以改善供应链管理 公司加大研发投入，兼顾传统业务和新业务的产品迭代升级和功能改 善。 随着员工规模和经营规模的扩大，公司拟新建智能制造产业园项 目和建设公司总部大楼，有助于改善公司供应链管理和促进长期发展。 看好公司长期成长，维持“买入”评级 考虑到汇率波动和原材料涨价对毛利率的不利影响，我们调整盈利预 测， 原预计公司 2021-2022年归母净利润为 17.6/23.2亿元， 调整后 为 17.1/22.3亿元， 对应 PE 分别为 37/29倍，维持“买入”评级。

歌尔股份：Q1业绩处于预告上限，ARVR打开成长空间

一、事件概述 4月 21日， 公司发布 2021一季报， 21Q1实现营收 140亿元，归母净利 9.7亿元。
    二、分析与判断 Q1业绩处于预告上限，预计上半年持续高增 21Q1公司实现营收 140亿元，同增 117%，归母净利 9.7亿元，同增 228%，处于预 告上限，扣非归母净利 6亿元，同增 101%， Q1非经主要是公司持有的 Kopin Corporation 权益性投资公允价值损益增加。拆分收入来看，精密零组件 32亿元， 同增 39%，智能声学整机 61亿元，同增 127%，智能硬件 45亿元，同增 268%。同 时公司预计 21Q2单季归母净利为 5.9-8.3亿元，按中值算，同增 46%，主要系公司 虚拟现实产品、智能无线耳机产品收入增长，盈利能力改善。
    5G+AI 开启创新周期， ARVR 打开公司未来成长空间 5G+AI 开启创新周期， Oculus Quest 2自去年 10月发布以来持续热销， ARVR 表现 强劲。未来随着 Pico、索尼等其他厂商 VR 新品陆续推出，以及苹果在 ARVR 领域 的深入布局，有望开启 ARVR 新的成长周期。公司作为全球 ARVR 组装龙头，具备 光学、传感器、蓝牙模块等关键零部件的垂直供应能力， ARVR 市场的巨大发展潜 力将打开公司未来成长空间。
    Airpods 稳定增长，游戏机业务贡献增量 短期受去库存影响， Airpods 订单出现波动，但未来受益于新品发布以及公司份额提 升，预计无线耳机业务仍将稳定增长。游戏机方面，我们预计公司在 PS 组装业务 上具有较高确定性，叠加游戏机配件产品，将为公司未来发展贡献增量。
    三、 投资建议 根据 2021一季报披露情况， 我们上调盈利预测， 预计 2021/22/23年公司归母净利 为 43/56/70亿元，对应 PE 为 28/21/17倍，参考当前申万电子 44倍 PE， 考虑到公 司布局 ARVR 广阔发展空间， 我们认为低估， 维持“推荐”评级。

光环新网2020年报点评：2020全年及一季度业绩稳步向上，双主业共同助力长期发展

事件： 4月 20日， 光环新网发布 2020年度以及 2021年一季度业绩报 告。 2020年度，公司实现营业收入 74.76亿元，同比+5.34%;实现归母 净利润 9.13亿元，同比+10.71%。 2021年 Q1实现营收 19.60亿元，同 比-18.82%，实现归母净利润 2.24亿元，同比+1.38%。 业绩稳中有进，经营状况持续向好： 光环新网 2020年全年实现营业总 收入 74.76亿元，同比增加 5.34%，实现归母净利润 9.13亿元，同比增 加 10.71%。 2020年 Q4单季度实现营业总收入 17.55亿元，同比增加 2.27%，同比增速较 Q3（ -9.22%）提高 11.49pp；实现归母净利润 2.31亿元，同比增加 8.38%。 2021年 Q1经营活动产生的现金净流量为 3.34亿元，销售现金占收比（ 17.02%）较去年同期（ 9.68%）大幅提升 7.34pp， 公司从疫情影响中明显恢复，回款能力显著改善。
    IDC 持续增长，机房项目稳步推进： 截至 2020年，光环新网在京津冀 及长三角地区共有 8个数据中心， 现有数据中心设计容量约为 5万个机 柜。 2020年，公司 IDC 及相关业务实现营业收入 18.48亿元，占总营 收的 24.72%，同比增加 5.06%。 当前公司持续推进全国 IDC 战略布局， 在建项目包括北京房山二期项目、河北燕郊三四期项目、上海嘉定二期 项目、长沙一期项目，并计划在天津宝坻地区和浙江杭州地区投资新建 数据中心项目， 公司在建及拟建项目规划机柜总量达到 5.6万个。
    深度绑定亚马逊，云计算业务进展顺利： 光环新网和 AWS 开展深度合 作，同时不断拓展业务范围，尝试新的业务模式，除帮助 AWS 的推广、 销售、运维与客户支持外， 拓展数据监测、 智能投放等新兴业务，开发 符合各行业特点的混合云技术，提供包括大数据分析、人工智能、物联 网等应用服务。随着云计算行业的持续发展和渗透率的进一步提升，公 司云计算业务有望持续增长。 盈利预测与投资评级： 由于下游需求短期放缓，我们将 2021-2022年的 EPS 从 0.98/1.29元下调至 0.65/0.74元，预计 2023年 EPS 为 0.85元， 当前市值对应 2021-2023年 PE 为 26/23/20倍，由于 IDC 和云计算行业 仍维持高景气，维持“买入”评级。

紫天科技：工业化生产能力布局流量入口，享受短视频站外流量变现红利

公司 2020年并购河马游戏切入休闲游戏领域， 发力互联网业务。 公司前身南通锻 压于 2011年登陆创业板上市， 2017年公司收购深圳市橄榄叶科技 100%股权，进 入广告营销领域， 2018年公司更名为紫天科技。 2020年公司彻底剥离传统锻压业 务， 并于同年 10月收购 Clockwork 及旗下河马游戏切入互联网领域。 河马游戏为国 内领先的休闲游戏研发与发行商。 公司目前已发行 20余款游戏，平均下载量达 100万。 公司近年来相继推出《Ludo Master》《合成大西瓜》《粘液模拟器》等爆款超 休闲游戏，下载量、活跃度数据居前。 依托休闲游戏布局流量入口，充分享受短视频平台站外流量变现红利。
    穿山甲广告 联盟作为字节系广告生态的重要一环，主要承接其站外流量的聚合分发。 2020年前 三季度五大互联网巨头体系之外的 APP 使用时长占比为 21.2%，其中穿山甲联盟的 时长覆盖率超过 70%，且穿山甲平台用户与字节系主站用户重合度不足 20%，可见 穿山甲联盟的广告市场仍是增量空间巨大的蓝海。 穿山甲广告联盟与公司游戏后台 打通，依托平台的大数据及算法，将自身承接的广告素材分发至公司 APP 上，再将 广告收入分成支付给公司。从公司角度看，获得字节系的流量导入，广告变现效率 将大幅提升。
    流量打法下工业化生产是核心， 大数据赋能游戏研发提升成功率，抢占更多流量入 口。 超休闲游戏体量小、研发成本低、广告是主要收入来源， 其商业模式的本质并 非售卖产品，而在于赚取流量的的差价。 此模式下， 河马游戏的优势在于： 1） 具 备超休闲游戏研发基因，积累了丰富项目经验， 可将游戏的研发工业化、规模化； 2） 合作互联网大厂，反馈的大数据赋能产品生产提高成功率； 3） 公司本质的内在基因 是流量运营，未来公司有望进一步扩张流量版图，在工具、咨询、阅读等领域布局， 从而扩大自己的流量入口。 依托小米手机预装游戏，合作快手共建孵化基地，海外收入打开成长空间。
    河马游 戏与小米实现多款游戏的预装合作，如《Ludo Master》《Block Puzzle》《Pop Shooter Blast》及《Crazy Juicer》等，河马游戏将受益于小米手机海外出货量的持续增长。 基于过往孵化团队的成功经验，紫天科技与快手通过设立合资公司实现孵化基地的 服务范围扩大与品质升级。 投资建议与估值： 依托短视频站外流量变现红利， 河马游戏工业化生产能力突出， 打造流量运营平台，长期发展可期。 预计 2021/2022年净利润分别为 6.06亿元/8.68亿元； 同比增长 94.8%/43.4%。 参照同样受益于字节跳动流量红利的掌阅科技及星 期六，预计 2021合理市值 180亿元，对应 30XPE，首次覆盖，给予“买入”评级。

中国联通2021年一季报业绩点评：Q1业绩超预期，业务全面改善

收入端： 5G 驱动移动业务量价齐升， 创新业务拉动固网业务加速增长 2021Q1营收创下历史新高， 归母净利润增速亮眼，主要系公司经营质 量改善和 2020Q1疫情影响下的低基数，另外投资收益和其他收益的 高速增长对归母净利润的增长也带来利好影响。 移动业务收入 410.71亿元（同比+8.8%），实现量价齐升， 一季度移动用户出账数达 3.09亿 户（ 净增数 348万户）， 5G 套餐数达 9185万户（ 净增数 2102万户）， 受益于 5G 加速渗透，移动业务 ARPU 增长至 44.6元（同比+11.5%）。 固网接入业务收入 109.05亿元（同比 1.1%）， 保持平稳增长。 受创新 业务快速增长拉动，固网主营业务收入为 323.01亿元（同比+8.1%）。 创新业务持续推进“云+智能网络+智能应用”融合营销模式，产业互 联网收入达 144亿元（同比+25.9%）， 是公司未来重要增长点。
    成本费用端： 受益于共建共享和内部机制改革， 成本结构持续优化 成本端来看，同比增速低于收入增速的项目包括网间结算成本和折旧 及摊销成本，受益于电信、联通的共建共享以及运营商新增资本开支 的增速放缓。网络运营及支撑成本增长 13.4%，主要因为网络和经营 规模扩大； 人工成本增长 14.4%主要系公司对激励机制的改革和加大 引入创新人才。 费用端来看，公司的销售费用率和财务费用率都同比 改善，主要受公司精准营销和带息负债规模缩小影响。
    其他营业成本 及管理费用比去年同期上升 24.8%，主要由于 ICT 业务快速增长导致 相关服务成本增加，以及加大对创新业务技术支撑的投入。 盈利能力 来看， EBITDA 基本保持平稳， 净利率提升 0.38pct. 投资建议： 看好后续业绩弹性， 维持 “买入”评级。 我们看好公司的业绩弹性，维持盈利预测，预计 2021-2023年净利润 为 63/70/80亿元， 对应 20.6/18.5/16.1倍 PE，维持“买入”评级

上海家化：营收净利双增长，盈利能力持续改善

业绩总结： 公司发布 2021年一季度报告， 2021年 Q1公司实现营收 21.2亿元， 同比增长 27%， 相较于 19年增长 12%（同口径） ；实现扣非后归母净利润 2亿元，同比增长 53.1%， 相较于 19年增长 24%（同口径）； 扣非净利率 9.4%； 经营性现金流 5亿元，同比增长 45.7%。 主品牌高速增长，线下渠道快速恢复。 分品类来看，公司护肤品业务增长 41.3%。 其中佰草集、典萃实现翻倍增长，双妹增速近 120%，高夫同比增长超 80%， 玉泽由于去年超头直播基数较高， Q1表现平淡。六神和家安品牌再度巩固了公 司个护家清品类在细分市场的优势地位，销售收入获得进一步提升，个护家清 业务营收同比增长 28.8%。受益于启初和汤美星的稳健增长，母婴业务同比增 长 13%。 分渠道来看，公司百货、 CS 和商超渠道增势强劲，线下渠道增长超过 25%；线上渠道方面，公司主动调整电商业务结构，优化直播频次和占比，线 上近 25%。 聚焦核心 sku，盈利能力持续改善。 报告期内公司毛利率为 64.8%，同比提升 3.4pp。 公司毛利率提升原因有三：
    （1）公司高毛利率的美妆品牌佰草集、典萃、 高夫以及双妹收入高速增长，带动公司整体盈利能力改善；
    （2）公司精简 sku， 聚焦资源打造爆品，各品牌实现良性发展，盈利能力得到改善；
    （3）六神品牌 提前一个月进行提价，对于公司毛利率有正向促进作用。 费用方面，公司销售 费用率为 43.4%，同比提升 3.4pp。主要原因是
    （1）组织架构的变化，公司对 费用进行了重新分类；
    （2）六神提前提价，销售返利也随之增加；
    （3）营销方 面，私域运营开始启动，费用投放加大。 综合来看，公司净利率为 8%，同比提 升 0.8pp，盈利能力持续改善。 盈利预测与投资建议。 公司作为家化行业龙头企业，品牌布局全面； 深度调整 降本增效，经营效率持续改善。 预计 2021-2023年 EPS 分别为 0.76/1.11/1.54元，未来三年归母净利润将保持 34.5%的复合增长率，维持“持有”评级。
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林洋能源：业绩持续高增长，储能业务迈出重要一步

公司公告 2020年年报&2021年一季报1）2020年公司实现营收 57.99亿元，同比+72.63%，归母净利润 9.97亿元，同比+42.37%，扣非归母净利润 9.68亿元，同比+42.62%，归母净利率 17.20%，同比-3.65pcts。分季度看，2020Q4公司实现营收13.81亿元，同比+69.66%，归母净利润 0.62亿元，同比+23621.84%，扣非归母净利润 0.86亿元，同比+38476.10%，归母净利率 4.48%，同比+4.51pcts。2）2021Q1公司实现营收 9.56亿元，同比+38.96%，归母净利润 1.72亿元，同比+30.93%，扣非归母净利润 1.59亿元，同比+55.79%，归母净利率 18.03%，同比-1.11pcts。
    2020年电表和 EPC 业务大幅增长，21Q1持续高增长2020年公司实现电表业务 25.21亿元，同比+86%，增长主要来自海外订单实现突破；公司 2020年 EPC 业务 16.01亿元，较去年大幅增长，增长主要来自工程规模的增长。2021年一季度，公司保持持续高增长。
    加大储能核心技术的研发，储能有望成为公司业务的新成长点公司与亿纬锂能签订战略合作框架协议，共同开展核心技术的研究，扩大合作范围。同时，公司已签约 2MW 分布式光伏+2MWh 储能示范项目，迈出储能的重要一步。储能市场前景广阔，国内多个省市已发布储能配置政策，今年有望成为国内储能元年。
    投资建议预计公司 2021/2022/2023年净利润 11.2/16.2/19.2亿元，对应 EPS0.64/0.92/1.10元。维持“买入”评级。

中国中免20年年报及21年一季报点评：业绩符合预期，全渠道离岛免税生态渐成

业绩摘要：公司发布 2020年年报和 2021年一季报，2020年实现收入 526亿元，同比增长 8.2%；实现归母净利润 61.4亿元，同比增加 32.6%；实现扣非归母净利润 59.7亿元，同比增长 55.8%。其中，单 Q4公司实现营业收入 174.6亿元，同比增长 40.1%；实现净利润 41.6亿元，同比增长 657.2%。整体来看公司 20年在免税新政催化下收入及业绩大幅增长，增速符合预期。21年 Q1受就地过年影响，公司实现营业收入 181.3亿元，归母净利润 28.5亿元。
    毛利率受收入结构变化影响下滑，盈利能力较快提升。公司整体毛利率为40.6%，同比下降 8.8pp，主要由于 20年受新型肺炎疫情影响，公司积极拓展线上业务，毛利率较低的有税商品销售实现大幅增长。拆分来看，20年公司免税商品毛利率为 44.9%，同比下降 6.8pp，主要是公司疫情后为吸引客流量，加大促销折扣力度；有税商品销售毛利率为 32.6%，同比增加 1pp。费用方面，本年度公司整体费率为 18.9%，同比下降 15.4pp。其中销售费率为 16.8%，同比下降 14.3pp，主要因为疫情及公司积极拓展线上业务，机场等渠道免税店客源同比大幅下降，应付租金同比减少 66亿元，销售费用大幅降低；管理费率为3.1%，同比下降 0.1pp；财务费用率为-1%，同比下降 1.1pp。综合影响下公司实现净利率 11.7%（+2pp），盈利能力提升。
    深耕离岛免税市场，全渠道免税生态渐成。20年公司在海南地区营业收入 299.6亿元，同比增长 122.5%。其中三亚市内免税店营业收入为 213.2亿元，同比增长 103.7%；海免公司营业收入为 99.1亿元，同比增长 230.5%。海南地区实现毛利率 28.4%，同比下降 6pp，主要由于公司积极拓展海南地区线上业务，有税商品销售占比增长所致。此外，20年三亚海棠湾河心岛项目正式开业运营，并通过与三亚国际免税城高效联动互补，形成了免税与有税、购物与休闲、商业与文化相融的体验式业态；完成了海口美兰机场 T1、T2免税店特许经营合同的签署，并新增 3家离岛免税体验店，实现了对海南离岛游客的全覆盖；新增三亚凤凰机场免税店并于年末开业，为三亚离岛旅客提供了更加便捷的“即购即提”服务。2021年 1-2月，海南免税品进口金额为 37.6亿元，对比 2020年1-2月进口金额 16.8亿元，同比增长 123.8%，预计全年伴随海南旅客流量恢复，离岛免税收入增长可期。
    机场免税店项目持续中标，线上有税业务迅速扩张。20年公司免税商品销售收入 323.6亿元，同比下降 30.3%；有税商品销售收入 197.1亿元，同比增长1612.7%，主要由于 20年公司积极拓展线上有税商品销售，线上有税业务逆势增长。20年日上上海营业收入为 137.3亿元，同比下滑 9.4%，在线下客流大幅降低下能取得如此成绩，主要受益于线上直邮业务的快速扩张。除此之外，公司在机场及市内免税板块仍保持行业领先的竞争优势。20年公司中标成都天府国际机场、青岛胶东国际机场等多个国内重点城市机场免税店项目经营权，在国内口岸出境免税项目中标数量和中标总面积均排名第一；2020年，澳门机场店、香港机场店、香港市内店均实现扭亏为盈。在市内店业务方面，公司通过积极与重点城市建立战略合作关系，为未来市内店布局做好准备。整体来看公司在机场和市内免税的布局稳步扩张，龙头地位稳固。
    盈利预测与投资建议。预计 2021-2023年 EPS 分别为 5.28元、7.49元、10.31元，对应 PE 分别为 57倍、40倍、29倍，维持“买入”评级。

中国中免2020年年报&2021年一季报点评：持续受益离岛免税，拟赴港上市展望成长空间

事件： 4月 21日， 公司发布 2020年年报及 2021年一季报。 2020年公 司实现营收 525.97亿元，较 2019年追溯调整后营收增长 8.2%，实现归 母净利润 61.4亿元（ +32.6%）。 其中， Q4单季实现营收 174.58亿元 （ +41%），环比+10.3%； 因将上海机场计提的租金一次性冲回，故实现 归母净利润 29.76亿元（ +586.6%），环比+33.2%。 21Q1公司实现营收 181.34亿元（ +127.48%）， 较 19Q1增长 32.4%； 实 现归母净利润 28.49亿元， 2020年同期为-0.22亿元，扭亏为盈，较 19Q1增长 23.5%。以上均与业绩快报基本一致，亦符合我们此前预期。 疫情下主动创新，发力线上，叠加持续受益海南离岛免税， 2020年逆势 成长符合预期。
    受新冠疫情影响，线下免税，特别是机场免税业态受到 较大冲击，但公司迅速转变了经营策略，大力拓展线上， 通过大会员系 统、 CDF 会员购等新业态实现线上业务的转型升级；同时，下半年持续 受益于海南离岛免税新政， 使海南免税业态实现迅速增长。 2020年全年 实现营收 525.97亿元，较 2019年追溯调整后营收增长 8.2%，实现归母 净利润 61.4亿元（ +32.6%），扣非归母净利 59.67亿元（ +55.83%）。 其 中，有税业务实现营收 197.07亿元，同比增长 1,612.72%，有效降低了 疫情对免税业态的冲击；而免税业务预计主要来源于海南离岛免税业 态，共实现营收 323.71亿元，同比下降 30.31%。
    分地区来看，公司充分把握海南离岛免税新政带来的政策机遇， 2020年 三亚海棠湾河心岛正式运营，形成和三亚国际免税城的高效联动；完成 了海口美兰机场 T1、 T2免税店的特许经营合同签署；年末三亚凤凰机 场免税店开业；新增 3家离岛免税体验店；成功收购海免 51%股权，进 一步完善了海南离岛免税业务的布局。运营上，公司推出“扫码购”、 “极速购”等购物流程优化方案、增加营业面积、增设提货窗口等，提 升消费体验，使 2020年海南地区（主要为三亚市内免税店和海免公司 贡献） 实现营收 299.62亿元（ +122.54%）。 而机场免税业态虽然受制于疫情导致的出入境客流锐减，但通过积极探 索线上业务，使 2020年上海地区依然实现营收 137.3亿元（主要为日 上上海贡献），同比仅下降 9.37%，远低于出入境客流的下降幅度； 因 上机新租金协议的签订，冲回原计提租金，实现归母净利 12.46亿元 （ +177.53%）。而于北京地区， 我们预计日上中国实现约营收 32.02亿 元，同比下降 57.17%，预计实现归母净亏损 7.9亿元。海外方面，港澳 地区免税店积极探索线上和跨境业务等创新业态， 2020年澳门机场店、 香港机场店、香港市内店均在疫情下，逆势实现扭亏为盈。
    盈利预测与投资评级： 考虑当前离岛免税持续火热的状态， 我们上调 21年营收预测为 741亿元， 归母净利预测为 103亿元； 由于新业态扩张等需一定爬坡周期，出于谨慎考虑，我们小幅下调 22年营收预测为 1,005亿元，归母净利预测为 141亿元；我们预测 23年营收为 1,312亿元，归母净利为 186.6亿元。 21-23年对应EPS 分别为 5.28(+0.44)元/ 7.22(-0.64)元/ 9.56元， 对应增速 67.9%/ 36.8%/ 32.4%，当前股价（ 2021年 4月 22日收盘）对应 PE 为 56/ 41/ 31倍。
    长期坚定看好消费回流主旋律下的免税空间增量，中免借助规模优势与先发优势积极布局多层次+多渠道立体免税体系，构筑长期竞争优势，龙头地位稳固，享受政策红利，看好公司发展前景，维持“买入”评级。

科华控股事件点评：Q1业绩符合预期，需求供给双利好，再创佳绩可期

Q1营收 5.06亿元，同比+42.15%，环比+2.14%；归母净利润 0.30亿元，同比+71.38%，环比-19.78%。业绩符合预期。剔除四季度带来的部分收入确定的影响，以及一季度行业周期性淡季影响，公司景气度维持高位，并将贯穿全年。随着国内新冠疫情形势逐步好转，汽车行业已开启复苏周期。据中汽协数据，2021年一季度我国汽车产销量同比大幅增长，增长率分别为 81.7%和 75.6%。公司作为涡轮增压器关键零部件龙头，充分受益于下游整车需求增长，加之先前投入建设的新增产能陆续释放，产能利用率提升带动毛利率回升，一季度业绩实现较大幅度增长。预计公司全年业绩将在汽车产销回暖的带动下再创佳绩。
    汽车节能减排是大势所趋，涡轮增压器渗透率有望大幅提升。2020年 10月，中国汽车工程学会发布了《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，指出我国汽车产业碳排放将于 2028年左右先于国家碳减排提前达峰，至 2035年，碳排放总量较峰值下降 20%以上。涡轮增压技术可提高汽油发动机近 20%的燃油效率、提高柴油发动机近 40%的燃油效率，是整车厂实现尾气低碳化的关键技术，未来该技术渗透率将在汽车节能减排政策的推动下大幅提升，公司作为涡轮增压器关键零部件龙头将充分受益。
    定增募集项目金额达 8.40亿元，助推公司产能持续提升，满足涡轮增压器部件上行需求。2020年 12月，公司非公开发行 A 股股票计划获证监会核准，发行总金额为 8.40亿元，主要用于公司汽车涡轮增压器部件生产项目。该项目建设期 48个月，完全达产后将形成年产涡轮增压器关键零部件 945万件的生产能力。我们预计随着汽车涡轮增压器部件生产项目顺利完工，公司在涡轮增压器关键零部件产业的核心竞争力将得到进一步巩固，业绩增长可期。
    盈利预测和投资评级：维持公司“买入”评级。一方面，公司涡轮增压器关键零部件产品需求将在汽车节能减排的大趋势下持续增楷体 长；另一方面，公司汽车涡轮增压器部件生产项目逐步落地将促产能持续提升。两者共同催化将助公司未来业绩快速增长。暂不考虑公司非公开发行影响，我们预计 2021-2023年公司主营业务收入分别为 21.80亿元、26.16亿元、28.91亿元，同比增速分别为 34.37%、20.00%、10.54%；归母净利润为 1.53亿元、2.36亿元、2.83亿元，同比增速分别为 632.29%、54.70%、19.84%；对应摊薄 EPS 为 1.15元、1.77元、2.12元。

万泰生物：业绩超预期，二价HPV产能顺利扩充

事件：公司发布 2021年 1季报，实现营业收入 8.24亿元（+165.05%），归母净利润 2.89亿元（+310.6%），扣非归母净利润2.81亿元（+395.7%），经营性现金流净额 7.7亿元。
    点评：
    业绩超预期，二价 HPV 疫苗带动业绩高速增长。营业收入 8.24亿元（+165.05%），归母净利润 2.89亿元（+310.6%）。预计主要是二价 HPV 宫颈癌疫苗销售以及试剂收入增长驱动。公司二价 HPV 疫苗2020年 5月上市销售，2021年 1季度 HPV 疫苗增量贡献明显。根据中检院披露的数据，2020年批签发 245.6万支二价 HPV 疫苗（根据公告，2020年内销售约 207万支，预计 2020年存货 38万支），2021年 1季度批签发 84.8万支。二价 HPV 需求旺盛供不应求，所以我们预计 2021年 1季度二价 HPV 疫苗销售 120万支左右（38万+84.8万）。
    根据公告，2020年新冠检测带动全自动发光免疫分析仪装机413台（装机量同比增长 50.7%），累计过 1000台，预计 21年化学发光试剂收入受益于装机量提升，收入快速增长。
    拟与厦门大学签署新的《合作研究协议》，巩固产学研合作。新协议自 2021年 12月 11日起生效，有效期为 10年，公司每年向夏宁邵教授及其团队提供不低于 1000万元研究经费，且根据实际需要并经双方协商后可追加研究经费。对于公司提供研究经费资助的项目产生的专利或非专利成果，成果投产后 10年内，公司每年从对应的诊断试剂产品的销售额中提取 3%、从对应的非诊断试剂产品的其他预防类产品的销售额中提取 1%，支付给厦门大学。对新的《合作研究协议》生效期间（2021年 12月 11日至 2031年 12月 10日）产生的专利或非专利成果，公司享有独占使用权以及专利成果和/或非专利成果处分权，专利成果和/或非专利成果处分的收益，根据处分年限的不同双方约定了相应的分配比例，厦门大学获取收益的比例 15%-50%区间浮动，不同会计年度略有差异。新协议的签订，将有利于巩固公司与厦门大学产研一体化合作，加强公司的研发和产业化能力，整合优质研发资源，提升公司的核心竞争力。
    二价 HPV 产能顺利扩充。根据公告，预灌封注射器包装的获批，新增产能 1000万支/年，进一步提升公司二价宫颈癌疫苗的供应能力。
    考虑到从生产到批签发的节奏，预罐封包装顺利生产的的话，预计最楷体 快 7-8月份出批签发，预计 21年贡献 300-400万支左右，总体预计21年公司 2价 HPV 批签发在 800万支左右。
    新冠（2019-nCoV）抗原检测试剂盒（胶体金法）德国获批，将能对公司业绩产生积极的影响。近日获得德国联邦药品和医疗器械管理局(简称 “德国 BfArM”)批准，可居家使用。该产品之前获得欧盟CE 认证(专业人员使用)，可在欧盟国家和认可欧盟 CE 认证的国家销售。此次获得德国 BfArM 批准后，可在德国市场销售。该产品可满足非专业人员自检使用需求，性能稳定，灵敏度和特异性高。万泰检测试剂盒在欧洲口碑较好，加上新冠抗原居家检测需求旺盛，预计此试剂盒德国获批将能对公司业绩产生积极的影响。
    投资建议：
    公司搭建了稀缺的大肠杆菌原核表达系统的病毒样颗粒疫苗技术平台，结合了病毒样颗粒疫苗免疫原性好，安全性高的特点，突破了原核表达蛋白颗粒组装的关键性技术难点，达到了生产效率与免疫效果的完美结合，除上市戊肝疫苗和二价宫颈癌疫苗外，此平台九价宫颈癌疫苗正在进行三期临床试验，并正在布局新一代宫颈癌疫苗和轮状病毒疫苗。二价 HPV 产能顺利扩产，驱动业绩高速成长。我们预计21-23年对应 EPS 为 2.7、4.1、5.3元，现价对应 21-23年 PE为 114倍、76倍、59倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

禾丰股份：21Q1表现稳健，饲料保持快增长

事件 公司发布 2021年第一季度报告。
    21Q1业绩略有下滑，基本符合预期 2021Q1，公司实现营收 63.23亿元，同比+41.86%；主要源于公司饲料销量增长显著，带动收入增长。
    公司归母净利润为 2.91亿元，同比-4.2%；扣非后归母净利润为 2.99亿元，同比-1.5%；由于肉禽产品价格波动较大，业绩略有下滑。公司综合毛利率为 9.45%，同比-2.2pct，环比+0.49pct。期间费用率为 4.29%，同比-0.05pct。
    饲料销量快增长，产品结构逐步优化 2020年公司饲料外销量达384.83万吨，同比+47.02%，其中东北区域销量占比 60%，同比+49%。
    其中猪料销量达 155.99万吨，同比+71.59%，前端料和仔猪料占比达 75%，高毛利产品占比提高，结构优化。21Q1公司饲料继续保持快速增长态势，受益于下游生猪养殖存栏提升，公司猪料增速领先。目前饲料市场呈现供需两旺的态势，行业集中度不断提高，头部企业优势显著。公司通过饲料无抗研究、精准营销、产能扩张等方式实现市占率的不断提升。
    肉禽景气度低位，食品战略推进中 2020年公司控参股白羽肉鸡5.61亿羽，同比+33%；合计屠宰 6.39亿羽，同比+22%；合计生产肉鸡分割品 168.25万吨，同比+26%。受新冠疫情冲击带来的终端消费被抑制等影响，白羽肉鸡行业景气度降至相对低位，公司肉禽板块聚焦市场，依托成本效率优势，稳健规划产能布局，持续扩大市场份额。21Q1公司白羽肉鸡养殖与屠宰增速均约 30%。此外，公司逐步推进食品战略，培养优秀经销商，开拓国内外销售渠道。在我国出口至日本、欧洲等地的鸡肉深加工产品总量显著下降的背景下，公司 20年熟食出口同比+50%。
    投资建议 公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；公司在肉禽和生猪养殖方面打开想象空间。我们预计公司 2021-2022年 EPS 分别 1.5、1.88元，对应 PE为 8、6倍，维持“推荐”评级。

艾迪精密：业绩增长符合预期，液压件国产替代持续渗透

事件：4月 19日晚公司发布 2020年年报和 2021年一季报。2020年公司实现营业收入 22.56亿元，同比增长 56.38%；实现归母净利润 5.16亿元，同比增长 50.82%；EPS 为 0.86元。2021年一季度公司实现营业收入 8.95亿元，同比增长 134.19%。
    公司业绩符合预期，21年一季度业绩大幅增长。受下游工程机械销量旺盛、配锤率提高、产品更新换代等因素影响，2020全年公司业绩实现高增长，受疫情带来的负面因素少，业绩基本符合预期。2021年一季度，公司营收实现了 134.19%的增长，剔除 2020年奇点数据，公司一季度营收较 2019年实现 145.88%的增长，较 2020年四季度环比提升 38.12%。公司主营业务产销量大幅增加、降本增效措施成果显著，公司生产的适用于 30吨-100吨挖掘机用重型液压破碎锤竞争优势明显，叠加国家对炸药的严格管控以及环保政策的实施，重型锤需求量大，营业收入增长明显。我们认为，未来随着基建投入持续增加，城镇化建设推荐，及配锤率的持续提升，公司业绩仍有较大增长空间。
    产品结构影响毛利率水平，液压产品竞争力提升增强公司盈利能力。公司毛利率水平及利润率的稳定基本稳定，但主要原材料钢材的价格波动对公司成本控制会产生一定影响。公司 2020年销售毛利率达40.66%，较上年同期有所下滑，主要系产品结构变化导致。其中，破碎锤产品毛利率达 44.61%，液压件产品毛利率为 33.64%，而液压产品主泵及马达 2020年销量同比大幅增加 147.69%，从而影响了公司整体毛利率。公司期间费用率水平较上年同期有所下滑，强化内部管理效果显现，管理费用率增幅低于同期营业收入增幅。我们认为随着未来公司液压件产品核心竞争力逐渐提升，液压产品高附加值的特征将逐渐体现，公司产品毛利率和综合盈利水平仍有提升空间。
    研发支出增加，持续推进产品研发，国产化渗透率或将稳步提升。
    2020年公司研发支出达 1.05亿元，较上年同期增长 94%，研发支出占营业收入的比重达 4.67%。公司成功研发的液压泵、行走及回转马达、多路控制阀等产品实现了高端液压件的国产化，打破了国外品牌长期垄断的局面，液压件的国产化进程明显加快。公司始终将技术创新作为其核心竞争力，持续开展应用技术和行业前沿的新产品、新工艺研究。我们认为伴随公司持续加大研发投入力度，注重产品核心竞争力，伴随下游市场的高景气度，国产液压件的渗透率将持续提升，高端液压件的国产替代将加大步伐，进一步打开市场。
    投资建议：考虑到公司在破碎锤业务的核心竞争力，结合目前行业景气程度及公司盈利能力，我们预计公司业绩将持续稳定增长。我们预计 2021-2023年公司可实现归母净利润 7.04/8.81/10.57亿元，对应2021-2023年 PE 为 51/41/34倍，给予“推荐”评级。

天宇股份2020年报及2021一季报点评：能力过渡期，增长新起点

业绩表现：收入稳健增长，净利润率有所下降事件：公司发布 2020年报及 2021年一季报，2020年收入同比增长 22.6%、归母净利润同比增长 13.9%、扣非归母净利润同比增长 2.7%；2021Q1收入同比增长 33.5%、归母净利润同比下降 19.8%；对应 2021Q1净利润率 17.6%，2020Q1同期净利润率 29.3%，当期净利润率同比有所下降。
    盈利能力：多因素扰动下短期承压公司 2020Q4及 2021Q1净利润率有所下降，我们认为，可能受到如下几个因素影响：
    ①毛利端-沙坦价格影响因素：根据 Wind 及健康网数据，2020Q3起主要沙坦品种非规范市场报价明显下降，参考 Wind 报价数据，2021Q1相比 2020Q1缬沙坦均价同比下降 62%、厄贝沙坦均价同比下降 19.4%，我们认为，由于客户结构差异，Wind 显示价格和公司确认收入价格可能有明显差异，但同比降价趋势可以用于参考。结合公司排产、订单交付情况分析，我们预期 2020Q4起非规范市场降价对公司毛利率开始有明显影响。
    ②毛利端-汇兑影响因素：根据 Wind 数据，2020Q1美元兑人民币平均汇率约为6.98，2021Q1平均汇率约为 6.48；考虑到美元收入转化为人民币收入，可能涉及的收入损失约为 7.7%，进而直接影响季度毛利率至少 5pct。
    ③费用端-股权激励因素：根据公司公告，公司 2021年需要摊销的股权激励费用约为 7545万元，分摊到各个季度，可能对应 2000-3000万管理费用增量，进而影响当季度净利润率。
    ④费用端-研发费用因素：根据公司 2021Q1财报，2021年一季度研发费用同比增长 2278万元；根据公司 2020年报，“报告期内公司原料药及中间体在研项目75个，其中 2020年新设立项目 33个。报告期内，制剂在研项目 73个，涉及43个不同产品。目前厄贝沙坦片已经正式通过药监局批准，阿哌沙班片等 6个项目已经完成 BE 试验并上报国家药品监督管理局药品审评中心，氯沙坦钾片等 7个项目正处于 BE 试验阶段”。我们认为，单个申报一致性评价的制剂平均约需要 800-1200万元费用支出，从趋势上看，我们预期 2021年公司研发费用率可能有所上升。
    净利润率展望：预期 2021Q3走向拐点调整后沙坦主营业务增长稳健，持续验证公司在大吨位原料药品种的竞争优势。
    2021Q1公司综合毛利率下降 10pct、沙坦原料药收入同比增长 5.4%，但结合上述分析，我们估算：
    ①沙坦降价对收入端的影响：我们估算，公司沙坦原料药在非规范市场收入占 比约 30%，考虑到非规范市场公司 2021Q1沙坦价格同比约下降 30-60%，对应一季度整体沙坦收入受到降价影响约 9-18%。从同比价格趋势上看，参考 Wind报价，假设 2021Q2、Q3与 Q4均价与 2021Q1接近，对应 Q2、Q3与 Q4非规范市场沙坦均价同比下降 15-50%、12-33%及 6-20%，假设非规范市场收入仍占比 30%且规范市场基本没有降价，对应三个季度平均价格降幅为 4-15%、3-10%及 1-6%，如果公司规范市场收入占比进一步提升，预期 2021Q3起沙坦降价对毛利率的扰动有望明显下降。
    ②汇兑对毛利率的影响：假设 2021Q2、Q3与 Q4美元兑人民币汇率与 2021Q1持平（约为 6.5），相比 2020Q2、Q3与 Q4，预期美元折算带来的收入下降比例约为 7.6%、5.5%与 1%，边际上看，2021Q3起预期汇兑对收入端扰动明显下降、2021Q4拖累更小。
    总结：分析公司 2021Q1净利润增速，我们认为，加回股权激励费用（假设 2000万元）后，2021Q1归母净利润同比下降约 8%，明显收敛；假如加回汇兑带来的毛利率下降因素（假设约 5%收入），2021Q1归母净利润同比增长约 15%。结合我们在上文中的分析，从非规范市场沙坦降价因素、人民币汇率因素等维度考虑，我们预期 2021Q3起公司归母净利润增速有望回升，新产品、新增量有望成为主旋律。我们认为，公司虽然在 2021Q1与 Q2面临着部分价格、费用端的压力，但当下的股权激励、研发开支都是必需的，从公司经营的角度应持续推进；人民币汇率变化是公司难以控制的，公司可以通过套期保值等方式规避财务费用压力，但收入端的折算损失很难避免；规范市场经营的特色原料药生意本质上不是周期属性的，但在供给冲击下，公司非规范市场的原料药面临着价格周期扰动，我们认为，随着降价的边际趋缓、规范市场收入占比及原料药占比持续提升，公司利润增长有望恢复到较快水平。
    CMO：增长新起点，预期更乐观根据公司一季报，2021Q1公司沙坦原料药收入约 5.4亿元，对应一季度 CMO收入+非沙坦类 API 收入约为 2.2亿元；我们预期 2021Q1的 2.2亿收入中大部分来自于 CMO，意味着 2021Q1起公司 CMO 收入正式进入快车道（2020全年CMO 收入约 8538万元）。通过分析公司的环评报告，我们认为，随着临海厂区、昌邑厂区陆续投产，公司原料药及 CMO 利润有望持续释放；投产及建设初期预期仍有较大的资本开支和折旧维修费用压力，而随着产能利率用提升，我们预期净利润率持续提升。
    总结：能力过渡期，静待新增量，持续坚定看好公司成长潜力和空间成长还是周期？价格扰动是暂时、成长属性更清晰。从产品注册、能力验证上，我们持续看好公司在新 API 品种、前向一体化方面的投资和布局，我们认为，CMO 的订单数量、客户结构是公司生产、研发能力的结果，而公司的能力往往需要通过 API 产品的竞争力来侧面验证。虽然 2021Q1公司业绩增长面临着费用端的压力，但我们还原部分费用后发现沙坦原料药销售额增速仍然保持稳健（预估 25%左右同比增长），表明公司主营业务的竞争力仍被持续验证。我们对公司中长期增长的信心不来自于某个客户、某个产品的短期订单驱动，而来自于公司生产、研发能力的积累和持续建设，而随着公司产品结构丰富、CMO 和制剂收入占比提升，我们预期公司成长属性和逻辑更清晰。
    盈利预测及估值我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 3.62、5.15和 7.1元/股，2021年 4月 21日收盘价对应 2021年 20倍 PE，低于特色原料药行业龙头平均。我们不忧虑公司单季度的短期波动，能力过渡期内，我们更看好公司处于新景气周期的起点，更多新产品、新客户、新模式值得期待；考虑公司的发展阶段和可比公司估值情况，调整为“增持”评级。

立讯精密年报点评：2020年业绩符合预期，长期增长动力依然强劲

事件：
    公司发布2020年年报：2020年全年公司实现营收925.01亿元(+47.96%)，归母净利润72.25亿元(+53.28%)，其中，2020Q4单季度实现收入329.73亿元（+33.60%），归母净利润25.46亿元(+39.40%)。
    投资要点：
    2020年公司业绩符合预期，消费电子业务支撑业绩快速增长。受益于公司系统组装业务产品放量良率提升，公司消费电子业务实现强劲增长，驱动公司业绩持续上行。按产品拆分看，2020年公司消费电子业务实现营收818.18亿元（+57.34%）；电脑及互联产品及精密组件业务实现营收35.21亿元（-14.39%）；汽车及互联产品及精密组件业务实现营收28.44亿元（+20.46%），营收增速较快；通讯及互联产品及精密组件业务实现营收22.65亿元（+1.25%），连接器产品实现营收20.52亿元（+13.12%）；毛利率方面，2020年度公司销售毛利率为18.09%（-1.82pct），净利率8.10%（+0.22pct），其中Q4毛利率环比下降至15%，主要为公司毛利率较低的组装产品放量所致；费用方面，2020年公司管理费用为24.64亿元（+61.57%），管理费用率为8.87%（-0.57Pct），财务费用为9.05亿元，主要系Q4汇率变动带来汇兑损失，财务费用率为0.98%（+0.45Pct）；销售费用为4.77亿元（-4.36%），销售费用率为0.52%；研发费用方面，2020年公司研发投入57.45亿元（+31.28%），研发费用率为6.21%，公司研发费用呈现不断向上趋势。
    立足消费电子，不断拓宽通讯+汽车业务，公司长期成长路径依然清晰。公司始终专注于精密制造本业，主要涉及消费电子、通信业务和汽车业务三大领域。消费电子方面，未来几年，消费电子让将占据重要位置，传统消费电子业务已经逐步进入存量竞争阶段，在5G与AI技术进步的推动下，IOT、VRAR等新兴应用将百花齐放。目前，公司已经成为全球最大的AirPods组装供应商，并且已经iWatch供应链，2021年1月完成收购江苏纬创与昆山纬新切入iPhone组装业务，2021年2月完成对日铠电脑增资，完成后直接及间接累计持有标的公司50.013%股权。我们认为公司优异的成本把控能力和自动化水平有助于赋能于纬创，改善其盈利能力，此外，公司可以借由iPhone制造业务，深度整合包括耳机、声学、连接线、马达、天线等在内的零部件垂直产业链，提升供应链话语权，在开拓新的业务增长点的同时分散业务风险，实现可持续发展；通信业务方面，公司紧跟5G、大数据时代下ICT行业发展趋势，深度覆盖了包括高速互联、光模块、基站天线、基站滤波器在内的各类通讯硬件产品，通过产品品类横向扩展以及“整机+核心零部件”双线战略的实施，公司通讯业务未来发展值得期待；汽车业务方面，汽车行业正处于大变革时代，正在由传统的代步工具向超级智能终端过渡，汽车智能化将加速到来，公司在汽车产业已经深耕多年，目前的业务主要专注于整车”血管和神经系统“的汽车电气以及智能网联，产品包括低压整车线束、特种线束、新能源车高压线束和连接器、高速连接器、智能电气盒、RSU(路侧单元)、车载通讯单元（TCU）及中央网关等。我们认为在汽车电动化、智能化大趋势下，公司汽车业务将成为公司未来的主要增长方向。整体而言，公司持续拓宽业务边界，业务布局由消费电子向通讯、汽车领域拓展，长期成长路径清晰，可持续发展动力依然强劲。
    盈利预测和投资评级：公司作为国内精密制造龙头企业，布局涉及消费电子、通信和汽车三大领域。中长期来看，公司坚持垂直整合理念，从零组件、模组到系统，深耕产品广度与深度，分发挥产业链协同效应，三大业务板块均具较大的增长潜力，增长动力依然强劲。考虑到AirPods销量不及预期，我们下调盈利预测，预计2021-2023年公司实现归属于母公司净利润分别为93.66（-3.24）/118.66（-2.96）/147.39亿元，对应EPS分别为1.33/1.69/2.10元/股，对应当前PE估值分别为28/22/18倍。考虑到风险因素已经反应，中长期发展趋势向好，当前估值比较便宜，我们维持“买入”评级。
    风险提示：Airpods销量不及预期风险；产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险，。

凯莱英2021年一季报点评：业绩基本符合我们预期，汇率及股权激励费用影响表观增速

事件：公司2021年第一季度实现营收7.77亿元，同比增长63.45%；归母净利润1.54亿元，同比增长42.86%（若剔除汇兑波动影响、股权激励摊销费用等影响，归母净利润同比增长55.93%）；扣非归母净利润1.29亿元，同比增长38.67%；经营性现金流净额1.01亿元，同比增长104.56%。
    业绩稳步增长，汇率及股权激励费用影响表观增速。2020年Q1，公司由于疫情的影响收入同比下降，之后公司迅速出台防疫措施，随后业绩逐步回暖。以2019年为基数观察，2021年Q1公司收入较2019Q1增长63.11%，CAGR为27.85%，业绩增长符合我们的预期。2021年Q1公司的归母净利率为19.86%，较去年同期的22.72%有所减少，主要系人民币增值所致。
    订单增加配合产能扩张，公司业绩增长有望提速。2021年Q1，公司的合同负债金额达到1.41亿元，同比增长56.01%，侧面反映出公司收到的订单总金额增长。根据公司公告，2020年底，公司反应釜体积超过2800立方米，较2020年初的2300多立方米增加约400多立方米，同时公司预计2021年底公司反应釜总体积相较2019年底增长将超过80%。在建工程中，凯莱英生命科学改造工程、凯莱英生命科学多功能制剂车间以及吉林凯莱英扩建项目进度推进良好，建成投产后，公司产能将迅速提升。小分子CDMO订单的金额迅速增加配合产能扩张作为支持，我们预计公司业绩未来有望提速。
    技术导向的行业龙头，研发费用率行业领先。公司注重技术创新，2021Q1公司的研发费用达到8344万元，同比增长52.14%，研发费用率为10.74%。公司以年度计的研发费用率近年来一直维持在8%左右，处于小分子CDMO行业内领先水平。技术上的高投入不断转化为成果，帮助公司降低生产成本、提高生产效率。同时公司的毛利率和固定资产周转率处于行业内领先水平，反映出公司较强的盈利与营运能力。
    盈利预测与投资评级：我们预计随着公司小分子CDMO项目进入商业化放量配合产能迅速扩张，公司业绩有望提速。我们维持公司2021-2023年归母净利润预测9.63/13.12/17.31亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为76/55/42倍，考虑到公司是小分子CDMO龙头，享受行业高增红利，维持“买入”评级。
    风险提示：订单交付不及预期，新业务拓展不及预期，汇兑损益风险等。

三花智控：业绩符合预期，新能源热管理业务是增长点

一季度业绩符合预期。一季度营收34.08亿元，同比增长37.2%，归母净利3.60亿元，同比增长70.4%，扣非后归母净利3.21亿元，同比增长20.3%。一季度公司各业务呈现供需两旺态势，尤其是汽车空调业务增长迅速，带动业绩明显增长。
    毛利率大幅提升，费用率明显下降。一季度毛利率27.2%，同比微增0.8个百分点，环比下降5.3个百分点。期间费用率同比上升0.7个百分点，其中财务费用率同比上升1.3个百分点，系本期汇兑收益减少；管理费用率下降0.7个百分点，其余费用率同比基本持平。经营活动现金流净额1.90亿元，同比下降63.4%，系本期销售收入增加，导致信用期内应收款净增加额同比增长2.98亿元，同时人力成本、付现成本等也有所增加。
    新能源汽车旺销带动订单持续大幅增加。公司抓住新能源汽车的发展机遇，专注于新能源汽车空调及热管理系统研究，现已成为全球领先的汽车制冷及热管理系统部件制造商，电子膨胀阀、电子阀、Omega泵等产品市占率全球第一，与大众、宝马、奔驰等国际品牌以及比亚迪、蔚来等新能源汽车知名品牌建立了合作关系。一季度汽零部件需求旺盛，预计将拉动公司订单持续大幅增加。公司于2月再次成为通用汽车电动车平台热管理模块及上汽集团电动车平台电子膨胀阀、热管理模块的独家供应商，总销售额近20亿元。公司积极扩张产能以应对订单增加带来的产能压力，绍兴滨海工厂稳步扩建，墨西哥工厂实现多类产品产能落地，绍兴滨海厂区稳步扩建，有望在顺利交付客户订单的同时进一步开拓新客户新产品，带动销售收入持续增加。
    财务预测与投资建议：预测2021-2023年EPS0.54、0.63、0.72元，可比公司为新能源及家电公司，可比公司21年PE平均估值47倍，目标价25.38元，维持买入评级。
    风险提示：新能源车热管理配套、家电制冷配套量低于预期、微通道和亚威科业务低于预期，影响盈利增长；原材料上涨超预期及汇率波动的风险。

歌尔股份：上半年业绩持续高增长，深化“零件+整机”业务布局

一季度持续高增长，紧握新兴智能硬件创新机遇。歌尔股份 2021Q1实现营收约 140.28亿 元，同比增长 116.68%；其中精密零组件 32亿元，同比增长 39.37%；智能声学整机 61亿 元，同比增长 126.76%；智能硬件 45亿元，同比增长 267.84%。归母净利润约 9.66亿元， 同比增长 228.41%。扣非净利润 6.01亿元，同比增长 100.85%。 公司坚持大力研发创新，积极引进高端技术人才。
    公司持续加大新技术、新产品、新工艺的 开发力度，积极引进高端技术人才。一季度研发投入 70,340.63万元，占营业收入的比重为 5.01%，公司在虚拟现实及声学、光学等领域的研发投入增加。近年来公司始终坚持自主研 发创新，重视新技术、产品、工艺的研究，高端人才的引入和培养，不断提升产品竞争力， 巩固市场领先地位。 Oculus Quest 2带动消费端 VR 崛起。 5G 时代渐行渐近， 5G 的到来不仅增强了现有的虚 拟体验，还将拓展出全新的应用场景， 5G 时代可以通过云端计算，在边缘云上做大量的处 理，用高 CPU/GPU 做这种处理不会过多地消耗功耗，通过 5G 的快速连接可以迅速的传到 本地，将有力支撑用户 VR 产品体验的提升。
    Facebook 2020年 Q4非广告收入达到 8.85亿 美元，同比 2019年 Q4的 3.46亿美元增加了 156%。 Facebook 首席财务官表示这是由 “Quest 2在圣诞假期的强劲销售带来的”。与第一代 Quest 相比， Quest 2更轻更薄，售 价为 299美元起，比上一代便宜了 100美元，高性价比的产品也收到了市场的欢迎。 歌尔 目前 VR 订单充足，大客户产品仍然非常热销，预计 VR 今年将成为公司最主要的增长点之 一。公司积极发展与新兴智能硬件产品相关的精密零组件和智能硬件整机业务。充分发挥公 司零组件业务和整机业务间的协同效应。 TWS 耳机、智能穿戴公司产品份额进一步提升。 根据 Canalys 的预测数据，在 2021年中， 预测全球 TWS 智能无线耳机出货量约为 3.5亿台，同比增长约 39%；预测智能可穿戴产品 出货量约为 2亿台，同比增长约 12%；预测上述 TWS 智能无线耳机和智能可穿戴产品在未 来几年中仍将保持快速增长， 2020至2024年的平均年复合增长率分别约为19.8%和6.7%。
    歌尔作为 TWS 耳机以及智能穿戴手表、手环的主要供应商，今年在大客户的份额较去年将 继续提升，良率效率爬坡顺利，盈利能力进一步提升。目前市场上对 TWS 耳机的预期较为 悲观， 前期已经反应在股价中， 随着下半年新品的发布以及耳机换机周期的来临，后续销量 有望带来积极影响。 公司预计上半年继续高增长。
    公司预计 2021年上半年实现归母净利润 156,149.18万元 ~179,571.56万，同比增长 100%~130%。单二季度公司预期实现归母净利润 5.95~8.30亿元，同比增长 22.18%~70.43%， 主要得益于公司虚拟现实产品、智能无线耳机产品销售 收入增长，盈利能力改善；同时公司持有的 Kopin Corporation 权益性投资公允价值变动损 益增加。 盈利预测与投资建议。 公司紧紧把握智能硬件以及智能无线耳机产业创新机遇，发挥既有竞 争优势，整合供应链资源，服务国内外客户，继续巩固公司在全球声光电整体解决方案领域 的领先地位。公司围绕即将到来的 5G 时代，创新性地推出了应用新型芯片解决方案的虚拟 现实参考设计平台，在增强现实领域着重布局光学镜片、光栅、光机模组等新型光学器件。 我们预计 2021E/2022E/2023E 公司营业收入可达 750.66/938.32/1172.90亿元，同比增长 30.0%/25.0%/25.0%，公司 2021E/2022E/2023E 归母净利润可达 40.60/52.97/69.10亿 元，同比增长 42.6%/30.5%/30.5%，目前股价对应 PE 为 29.1/22.3/17.1x，维持“买入” 评级

北斗星通：营收增长叠加毛利率提高，一季度净利润翻番

公司于4月22日晚发布2021年一季度报告。2021年一季度实现营业收入9.13亿元，同比增长29.46%；归母净利润4187万元，同比增长99.48%。公司毛利率为28.75%，同比增长3.97个百分点；费用管控效果显现，管理费用率同比下降2.50个百分点；加大研发投入，费用同比增长36.99%。
    布局卫星导航、智能网联等业务，协同发展。公司主营业务包括基础产品、汽车智能网联与工程服务、信息装备、基于位置的行业应用与运营服务，其中2020年基础产品和汽车智能网联与工程服务收入占比达89.51%。卫星导航部件、终端等基础产品赋能智能网联业务，信息装备、智能网联业务的增长又将带动基础产品销售，实现协同发展。
    高精度卫星导航需求增长，基础产品业务受益。高精度卫星导航应用不断拓展，对芯片、模块、板卡等基础器件需求增长。公司拥有核心研发能力，已发布最新一代22nm高精度GNSS芯片，在芯片、板卡等测评中获实物比测第一名，产品具有竞争优势。行业需求增长将带动公司基础产品业务发展，提升公司整体毛利率。
    智能网联是行业发展趋势，公司完善布局。智能网联化是汽车行业未来发展趋势，是实现高等级自动驾驶的基础。公司不断完善布局并整合内部资源，取得阶段性成果，长安、吉利等主要客户收入增长，实现新客户突破。2020年智能网联业务营业收入为10.75亿元，同比增长63.13%；毛利率同比提高1.01个百分点。此外公司2020年完成了定增发行，募集资金净额为7.46亿元，将用于提高5G通信用核心射频元器件和智能网联汽车电子产品产能，更好满足未来需求增长，提高市占率。
    盈利预测：预计公司2021~2023年营业收入为40.96、46.47、53.50亿元，归母净利润为1.87、2.30、2.77亿元，EPS0.37、0.45、0.55元，对应当前股价PE为114.09、92.38、76.72倍。公司拥有北斗核心部件研发实力、智能网联“一体两翼”布局，受益于智能网联、信息装备、基础产品业务增长，维持“增持”评级，六个月目标价49元。
    风险提示：系统性风险，智能网联市场竞争加剧，卫星导航市场拓展不及预期，商誉减值风险。

上机数控2020年年报点评：产能如期放量，高盈利彰显强成本管控能力

事件：公司发布2020年年报，实现营业收入30.11亿元，同比增长273.48%；实现归母净利润5.31亿元，同比增长186.72%。
    硅片如期放量，产能继续加码。2020Q1-Q4公司营业收入分别为4.36/6.47/8.63/10.64亿元，逐季增长，主要得益于单晶硅片产销快速攀升。2020年公司硅片产量达1.87万吨（约6.5GW），产销率达99.12%，已成为全市场重要硅片供应商。分板块来看，2020年公司单晶硅业务实现营业收入27.30亿元，同比增长982.24%，装备业务实现营业收入2.63亿元，同比减少51.94%，单晶硅占收入比例达91%，其中弘元新材料实现净利润达5.14亿元。公司目前一期二期项目实际产能达20GW，随着包头三期项目落地，公司总产能将达30GW，生产规模再上台阶。
    成本快速下降，盈利能力彰显。2020年公司单晶硅业务毛利率达26.04%，根据测算2020H1、Q3、Q4公司单晶硅毛利率分别达21%、29%、28%左右，四季度主要受硅料价格上涨及建设变电站对生产扰动影响，较三季度略有下滑。总体来看，公司通过一年多生产，已用连续多个季度证明自身优异的成本控制能力及量产能力。此外，Q4公司期间费用率为7.80%，环比上升0.85pct，主要系公司处于扩张期，随着公司规模稳定期，预计费用率存在进一步下降空间。
    硅片价格坚挺，预计一季度盈利能力乐观。公司前瞻性锁定市场硅料并与下游客户签订硅片销售合同，保障原材料采购及下游销售，叠加一季度硅片价格高企，预计单晶硅毛利率有望达30%以上，盈利乐观。
    盈利预测：硅片技术变革进行后周期，后发者优势明显，叠加一体化浪潮下，专业化企业更有望获取产业支持。此外，行业大尺寸化趋势明显，我们认为公司强执行力及技术储备将使产能扩张速度及降本幅度持续超市场预期，长期来看，公司有望成为硅片领域新的中坚力量。中期视角来看，在下游充足订单保证下，公司业绩高增长确定性强。受光伏行业价格博弈影响，行业情绪下滑，整体估值下移，下调公司目标价，对应6个月目标价161.43元，预计2021-2023年对应EPS分别为5.63/9.78/11.18元，对应PE分别为23x/13x/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：成本下降不及预期、硅片价格大幅下滑，业绩不达预期

吉比特2021Q1季报点评：业绩超预期，放置新游与投资业务发力

事件：公司发布2021Q1季报，2021Q1实现营收11.18亿元（yoy+51.09%，qoq+61.36%），归母净利润3.65亿元（yoy+13.36%，qoq+45.1%），超出市场预期。同时公司公告将转让参股公司青瓷数码10.11%股份，交易对价合计约3.03亿，公司预计本次交易将增加净利润约1.67亿（未经审计）。
    点评：《一念逍遥》等新游表现突出，21Q1业绩增长超预期。2021Q1公司营收同比增长51.09%，主要受益于新游《一念逍遥》、《鬼谷八荒》表现出色，老游《问道》长线表现稳定。公司于2月1日公测自研轻量化放置修仙产品《一念逍遥》，游戏上线后最高达畅销榜第五名，目前维持在畅销榜20名左右。同时公司代理PC游戏《鬼谷八荒》表现出色，游戏1月底上线Steam平台，上线首月销量超180万份，以单份售价61元估算，Q1贡献了可观收入。21Q1《问道手游》AppStore游戏畅销榜平均排名为22名，产品长线运营稳定。公司21Q1毛利率83.2%(yoy-8.14pct)，同比下降主要系代理游戏分成成本增加。21Q1销售费用率23.58%(yoy+16.58pct)，主要系《一念逍遥》上线首月营销投入较多，但凭借差异化的修仙题材与水墨画风格取得了较高的买量转化率，首月后广告投入已显著下降，我们预计该产品利润率将逐渐走高；研发费用率13.15%(yoy-1.34pct)；管理费用率5.61%(yoy-3.02pct)。21Q1投资净收益7082万，其中对联营与合营企业投资净收益5360万。
    投资业务布局成果展现，转让部分青瓷数码股份。公司持续深耕游戏市场，对游戏行业优质研发商、发行商及上下游相关企业等进行了持续投资，目前已投资青瓷数码、淘金互动、易玩网络等优质研发商与发行商。公司公告将转让青瓷数码10.11%股份，本次交易拟分别向腾讯创投、灵犀互娱、幻电信息各转让3.37%股份，帮助青瓷引入重要投资者，交易对价合计约3.03亿元，公司预计将产生约1.67亿元投资收益（未经审计），交易完成后公司仍持有青瓷数码23.1%股权。
    《摩尔庄园》测试情况良好，多元品类新游储备丰富。公司深挖优势品类潜力，在放置类和Roguelike品类上，储备有《冒险与深渊》、《精灵魔塔》等游戏，4月8日上线新游《剑开仙门》在《一念逍遥》的基础上继续开拓修仙放置类细分赛道。此外储备有休闲模拟经营游戏《摩尔庄园》，有望成为公司破圈之作，目前全平台预约突破820万，已于4月2日开启“稻香测试”，测试服TapTap评分达8.2分，玩家反馈积极。
    盈利预测与投资评级：公司在创新品类新游表现突出，继续加大差异化优势品类研运实力积淀，同时转让青瓷数码部分股权预计21年将产生约1.67亿元投资收益，我们上调此前盈利预测，预计21-23年实现EPS20.88（+2.70）/22.35（+1.37）/25.96（+1.87）元，对应21-23年PE分别为19/17/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：新游上线表现不及预期，流量成本上升，行业监管趋严。

极米科技：21Q1业绩高增长，行业红利正当时

事件：公司发布2021年一季报。据公司2月25日发布的招股书，21Q1公司预计实现营收约6.23~7.33亿元，同比增长24.05%~45.94%；实现归母净利润4760.22-5497.96万元万元，同比增长10.07%-27.13%。本次一季报显示，公司21Q1实现收入8.15亿元，同比增长62.32%；实现归母净利润8946.17万元，同比增长106.87%，远超此前招股书口径预期，且利润端高于业绩预告中96%的归母净利润增速。
    原有产品销售稳健叠加新品贡献，公司21Q1营收稳步增长。公司21Q1收入端同增62%，主要系公司产品销售持续增长。1）预计原有产品增长稳健：官方公众号显示，截至2020年末公司连续3年蝉联中国投影机市场冠军（出货量、销额双第一），市占率突破18%，预计公司强劲增长态势延续至21Q1。2）预计新产品销售情况良好：公司于2020年下半年推出子品牌“MOVIN”，定位年轻消费者为主的入门级投影市场。2021年3月，公司推出H3S新款旗舰投影仪，新增画面智能避障和护眼模式等功能，同时在音效和芯片等方面进一步升级。预计新品销售良好带动营收端稳健增长。
    产品销售结构优化，带动公司盈利能力提升。公司21Q1毛利率同比+5.04pct至35.23%，主要系毛利较高的新品及海外销售收入占比提升。国内：新品提价带动毛利率提升。公司2021年3月推出的H3S新款旗舰投影仪价格较H3提升800元。国外：预计创新产品持续放量。截至2020年末，公司境外毛利率达48.51%，境外收入同增330%至1.77亿元，预计21Q1公司销售情况较好的创新产品阿拉丁投影灯在日本市场持续放量。费率端：21Q1公司销售/管理/研发/财务费率同比+0.90/+0.57/+1.67/-0.17pct。其中，研发费率提升较多主要系公司加大研发投入，研发费用同增125%至4855万元。综上，21Q1公司净利率同比+2.36pct至10.98%。
    公司现金流情况良好。21Q1公司经营性现金流净额同比增长10.84%至6137.05万元。其中应收账款5809.49万元，环比20Q4下滑15.23%；预收账款（合同负债）3859.78万元，环比20Q4增长68.19%，主要系收到客户预付货款增加所致；存货7.39亿元，环比20Q4微增2.98%。
    盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.54/6.12/8.23亿元，同比增速为69.0%/34.8%/34.4%。公司长期增长空间大，维持此前“增持”评级。
    风险提示：新品拓展不及预期、价格战导致盈利受损、疫情反复影响销售

顺丰控股2021年一季报点评：多因素影响21Q1利润亏损，关注中长期业务壁垒升级

收入端：快递结构调整致使单票收入承压，关注快运及供应链未来成长单量方面，21Q1速运物流业务量 24.78亿票，同比增长 44.07%，2年复合增速59.75%（高出行业 2年复合增速 25.40pts）；单价方面，21Q1速运物流单票收入 16.12元，同比下降 13.24%，2年复合增速-17.58%。市场下沉带来的快递件量结构调整致使顺丰单票收入短期承压。
    供应链方面，一季度供应链收入达 22.86亿元，同比高增 74%左右，有望打来未来业绩空间。我们认为，对于顺丰若仅锚定传统快递业务则弹性相对有限，建议关注新兴布局的快运及数智化供应链等赛道未来盈利成长性。
    支出端：临时投入及产能新增带来短期压力，后续有望消化公司 21Q1营业成本 395.67亿元，同比增长 40.44%，2年复合增速 41.71%，成本增幅高于营收，21Q1毛利率 7.16%，同比下行 8.84pts，环比下行 4.81pts。我们判断，公司 21Q1整体成本费用有所上升主要是因为：1）干线陆运成本，去年同期高速公路免费通行造成的低基数带来一次性影响；2）人工及临时资源成本，今年“就地过年”催生大量快递需求，外包人力、运力及临时场地等临时投入力度加大带来一次性影响；3）折摊成本，新增产能转固带来折旧摊销等固定成本增加；4）产能资源配置，在网络融合调整初期存在一定的资源重叠错配。
    针对后续我们认为，一方面一次性影响不可持续，另一方面新增产能磨合期过后更好地降本提效，短期成本费用压力将得到有效消化。
    产能端：延续较快投放节奏，中长期有助“强者恒强”逻辑持续演绎快递件量需求不减，价格竞争是快递格局出清的必经之路，在存量内卷与新入局者扰动叠加下，行业价格战短期走向依然不尽明朗，因此当下的产能投放仍是龙头实现“规模-成本-价格”的强者恒强逻辑演绎的枢纽一环。
    2021年一季度末公司账面固定资产 227.58亿元，同比增加 37.40亿元，环比增加 4.01亿元；2021年一季度公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 39.69亿元，同比增加 20.57亿元。较快的产能投放节奏依然延续，我们认为主要是包括物流产业园区建设在内的多网融通建设（快运、丰网、同城、仓网等），以及运力购置、场地建设、自动化设备改造等常规资源的前置布局。
    产能投入短期内或有成本压力，但规模效应经历爬坡期后会在未来逐渐强化，公司预计下半年起规模效益开始释放。
    时效产品再升级，服务品质区隔明晰带动品牌认知强化4月份起顺丰优化时效产品，保留即日件，将次晨件与具有时效优势的次日件线路升级整合为顺丰特快，将余下的次日件线路与顺丰特惠合并为新标快。由此进一步明确服务分层逻辑，高端件依托直营优势提供高价高质服务，下沉件依托电商特惠及丰网低价抢量，服务区隔化一方面强化顺丰品牌认知，另一方面提升快递网络运转效率。
    定增及收购事项赋能“内生+外延”式增长，加速实现规模、服务双赢公司拟定增募资不超过 220亿元人民币用于速运设备自动化、鄂州机场转运中心（计划争取年内交工验收）、数智化供应链方案、陆路运力、航材购置维修及补流等，补强陆空运力打造智慧网络，截止目前已获证监会受理并收到反馈意见；此外拟作价 176亿港元要约收购嘉里物流 51.8%股权，在扩张地理网络的同时增广业务范畴。
    定增及收购落地后，有望进一步升级顺丰的时效、资产和品牌三大壁垒，或将助力直营系龙头在需求高增、竞争激烈的快递业格局演绎中，通过差异化路径率先加速实现规模与服务的双赢。
    盈利预测及估值暂不考虑仍存不确定性的要约收购事项影响，我们从时效件、特惠件、其他业务件的日均单量及单价角度拆分测算公司利润，预计公司 2021-2023年归母净利润分别 47.79亿元、72.84亿元、91.75亿元，对应现股价 PE 分别 60.2倍、39.5倍、31.4倍，考虑业务壁垒升级对公司中长期投资价值的增厚，维持“增持”评级。
    风险提示：资本开支超预期；收购进度不及预期；特惠件利润率不及预期。

巨星科技点评：一季报业绩超预期，工具行业龙头持续快速增长

公司研究类模板 工具龙头业绩稳步提升，2021Q1业绩大增 41%超预期公司 2021年 Q1营收 19.8亿元，同比增长 50%，实现归母净利润 2.6亿元，同比大增41%，略超此前业绩预告上限（上下限：25-40%），2019Q1-2021Q1营收/业绩 CAGR分别为 16%/30%，业绩高速增长超预期。我们认为公司保持持续高增主要源于 1）业务受益于北美房地产顺周期；2）数字化布局，跨境电商业务持续高增，2021Q1营收2162万美元，同比增长 114%；3）布局全球，积极布局海外市场。
    行业需求景气度持续，公司主营业务订单量饱和行业需求景气度较高，美国零售商库存销售比自 2020年 6月起已连续 9个约维持在1.2左右水平。公司受行业需求景气度影响，主营业务订单量饱和，为确保交货和推进上游扩产，2021Q1采购付款近 14亿元，导致经营性现金流流出约 6800万元。我们认为订单充足下，公司积极备货有望使 2021年全年业绩维持高增长。
    管理能力逐渐增强，三大压力下毛利率、净利率仍保持正常水平2021Q1公司同时面临汇率下滑、原料上涨、疫情影响交通运输（间接影响海外交货补货）三大压力，而营收、业绩逆势实现高增，毛利率/净利率分别实现 30%/13%。相较2020Q1下滑约 4.4pct、0.5pct。毛利下滑主要系会计准则变更，运输费转移至成本所致，净利率在面对三大压力下维持平稳，也侧面反应公司管理水平持续提升。
    2020年三大业务板块扩张稳中有进，2021年有望持续较快增长1）手工具及动力工具：营收约 59亿元，同比增长 16%（海外巨头史丹利百得同期工具及箱柜增速约 3%），我们预计公司工具类业务市占率有望稳步提升。
    2）激光测量仪器：营收约 5.1亿元，同比下滑 2%，主要原因为疫情期间各国试图重构本国产业链，对公司业务产生冲击。2020年公司开发激光测量类产品超 100项，子公司取得海外大客户订单，我们认为该业务 2021年有望重新高增。
    3）存储箱柜：2020年公司完成与新大地公司合作以及对柬埔寨基地建设及达产，未来对 GEELONG 完成收购使有望成为世界最大的存储箱柜公司。
    盈利预测预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 16/19/22亿元，同比增长 20%/18%/17%，对应PE 为 26/22/19X。公司作为国内手工具龙头，处于快速发展阶段，给予 2021年 30X 估值，对应市值 480亿元，维持“买入”评级。

万科A：业绩平稳增长，成功跻身“绿档”

受毛利率下滑影响，业绩增长放缓。期内公司营收同比增长30.3%，归母净利润同比增长3.4%。净利润增速低于营收增速，主要因受地价上涨与限价影响，期内整体毛利率较2020年全年下滑8.8pct至20.4%。期内公司经营进一步提效，期间费用率同比降2.4pct至10.3%；投资净收益同比大增389.1%至5.4亿元。
    销售显著增长，未结资源充足。一季度公司实现销售面积1104.4万平方米，合同销售金额1794.7亿元，分别同比增24.8%、30.2%；销售均价16250元/平，较2020年全年上升7.7%。期内房地产实现结算面积374.7万平，同比增长18.5%；实现营业收入530.0亿元，同比增长34.7%。由于销售规模远大于结算规模，期末合并报表范围内已售资源未结面积5352.0万平方米，合同金额7623.8亿元，较2020年底分别增长8.8%和9.2%，充足未结资源为2021年业绩增长奠定基础。
    拿地保持理性，开竣工同比增加。期内新增土储规划建面480.6万平，同比增长100.5%，权益建面340.6万平，权益占比70.9%，较2020年全年提升9.7pct；全口径拿地销售面积比为43.5%，较2020年全年下降28.6pct。期内实现新开工面积804.7万平方米，同比增长13.5%，占全年开工计划的25.6%（2020年同期为24.3%）；竣工面积309.9万平方米，同比增长27.7%，占全年竣工计划的8.6%（2020年同期为7.3%）。
    债务持续优化，成功跻身“绿档”。期末持有货币资金1966.0亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和723.7亿元；净负债率15.5%，较上年末下降2.6pct，继续保持行业低位，剔除预收款后资产负债率为69.5%，较上年末下降2.2pct，顺利跻身“绿档”。
    投资建议：考虑毛利率下行快于此前预期，下调公司2021-2023年EPS至3.92元（原为4.01元）、4.26元（原为4.49元）、4.57元（原为4.96元），当前股价对应PE分别为7.4倍、6.8倍、6.3倍。
    短期来看，供地新政、金融监管趋严背景下，公司财务结构稳健、融资成本占优，拿地优势扩大，有望把握后续热点城市集中供地的契机；中长期来看，中央坚持“稳地价、稳房价”等导向下，行业将从粗放型发展向精细化运营转变、由土地红利向管理红利、品牌红利迈进，房企拿地容错率大幅下降。公司融资管控、品牌优势突出，稳健经营、居安思危的基因更契合未来行业发展趋势，同时多元化布局打开新的增长空间，有望进一步扩大行业领先优势。考虑到公司业绩增长放缓，且毛利率下行快于此前预期，将公司评级由“强烈推荐”下调至“推荐”。
    风险提示：（1）受疫情影响，若行业需求释放持续低于预期，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险；（2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；（3）公司多元化业务拓展存在不及预期的风险。

大华股份2021年第一季度报告点评：营收快速增长，高质量成长无忧

事件1：
    公司于2021年4月22日晚发布《2021年第一季度报告》。
    点评：
    一季度营收高增长，加回投资损失后利润增速与营收增速基本匹配
    2021年一季度，公司实现营收51.14亿元，同比增长46.06%；实现归母净利润3.48亿元，同比增长9.33%。本期投资收益较上年同期减少0.59亿元，同比下降377.53%，主要是确认了联营企业零跑科技有限公司投资亏损0.98亿元，若加回这部分影响，利润增速与营收增速基本保持一致。毛利率方面，2021年一季度毛利率40.91%，环比提升1.80pct，较2019年同期提升3.46pct（2020年上半年，受热成像产品拉动，毛利率水平较高）。
    展望全年，九项重点工作将保障公司持续高质量与快速发展
    2021年，公司将持续推进高质量发展战略，稳步提升销售规模，改善净利率水平，具体有9项重点工作：1）增强研发实力，推进AI全球领先性及商业应用，加强大数据治理和平台建设。2）加强软件架构能力建设。3）强化区域技术营销体系，加强快速响应。4）优化全球营销网络建设，持续深化业务下沉。5）提升全球供应安全能力和体系化交付与服务能力。6）加强财经和IT投入，提升企业管理能力和水平；推动人力资源变革等。7）继续推进创新业务快速发展。8）构建面向客户业务的组织，强化平台能力；深化人才机制，持续激发人才活力。9）加强全球合规体系建设。
    中国移动子公司中移资本将成为公司第二大股东，看好未来协同发展
    3月26日，公司发布公告，通过非公开发行引入中国移动通信及其子公司中移资本为战略投资者，非公开发行完成后，中移资本将持有公司约9.44%的股份，成为第二大股东。本次募资总额不超过56亿元，用于核心技术的研发创新、自有产能的提升以及补充流动资金等。公司作为传统安防时代走出来的行业巨头，在终端产品及解决方案方面的优势不言而喻。公司持续加快物联网、人工智能、大数据、5G等新技术的研发创新，已经进入到在各行业的规模化集成应用落地阶段。我们认为，公司有望借助中国移动巨大的用户规模和强大的渠道能力，共同推动产品扩大覆盖，并在研发创新及产业合作等多方面实现协同效应。
    投资建议与盈利预测
    伴随着AI等技术的规模化落地，视频能力已经深入到各行各业的业务应用中，行业的市场空间进一步扩大，公司有望充分受益。预测公司2021-2023年营业收入为325.52、390.07、457.19亿元，归母净利润为43.79、53.60、66.55亿元，EPS为1.46、1.79、2.22元/股，对应PE为17.56、14.35、11.55倍。考虑到：公司过去三年的PE主要运行在13-33倍之间、预期未来三年归母净利润CAGR为19.47%、经营质量改善明显等因素，维持公司2021年22倍的目标PE，目标价为32.12元。维持“买入”评级。
    风险提示
    新冠肺炎疫情反复；与中国移动战略合作进展低于预期；企业数字化改造需求释放不及预期；海外市场拓展不及预期；创新业务发展不及预期；市场竞争加剧等。

新大正:全国布局成效初显，细分领先铸就竞争壁垒

1．事件公司公布 2020年年报和 2021年一季报。2020年，公司实现营业总收入 13.18亿元，同比增长 25.0%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.31亿元，同比增长 25.6%，基本每股收益为 1.22元，同比-35.45%。21Q1，公司实现营业总收入 4.26亿元，同比增长 54.96%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.36亿元，同比增长 44.93%，基本每股收益为 0.33元，同比-5.71%。
    2．我们的分析与判断
    （一）业绩增势强劲，盈利能力稳定2020年公司实现营业收入 13.18亿元，同比增长 25.0%，增速同比+5.96pct，实现归母净利润 1.31亿元，同比增长 25.61%，增长符合预期。
    从分产品看，2020年综合物业管理、专项物业管理、增值服务收入占比分别为 74.8%（-0.6pct）、15.9%（+0.1pct）、9.3%（+0.5pct），毛利率分别为 19.8%（-0.08pct）、13.3%（+1.35pct）、47.6%（+0.06pct），整体毛利率水平 21.42%，同比微增 0.28pct。
    21Q1延续 2020年的稳健涨势，实现营业总收入 4.26亿元，同比增长 54.96%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.36亿元，同比增长44.93%，业绩增长主要由于在管规模扩张及民兴物业并表。
    （二）持续全国化布局，聚焦非住业务2020年，公司累计实现签约面积约 8000万平方米，同比+14.3%，在管项目 369个，同比+13.5%，受益于公司在公建物业领域获得认可及上市后品牌知名度的提升。2020年，公司新开发项目和业务合同签约总金额逾 9.2亿元，同比+54%，年合同金额约 4.7亿元，区域拓展方面，2020年重庆贡献营业收入 65.87%，同比-8.28pct，公司新进驻上海、山东、广东、甘肃、安徽等区域，全国化布局趋势显著。
    公司 5大业态持续同步发力，2020年在管学校、航空、公共、办公、商住在管项目分别为 68/16/69/138/78个，较 2019年分别+2/+7/-3/+46/-10个，营收占比分别为 19.35%/12.50%/21.01%/24.84%/22.30%，较 2019年分别-3.00%/+2.46%/+0.12%/+3.55%/-3.13%，其中公司在航空物业领域保持持续优势，收入较上年同比增长 55.65%，为增速最快的业务板块。
    21Q1，公司新中标长沙黄花国际机场、南通兴东国际机场、徐州观音国际机场项目，在航空领域优势进一步凸显。Q1公司新获项目合同金额约为 1.4亿元，同比大幅增长 269.57%，公司 2021年度业绩达成有保障。
    （三）多条腿走路，积极合资合作及收并购公司提出以“内生+并购+合作”多条腿走路，报告期内，通过开展多种形式的合资合作，以此推动优势资源互惠互利。合作方面，公司于 2020年 7月与青岛融源共同投资成立青岛大正融源智慧城市运营服务有限公司，开始布局城市服务的战略；2020年 12月，公司联合辉尚金控等新增设立贵阳市大正辉尚智慧城市运营服务有限公司，共同开发运作贵州城市运营及物业服务业务，实现司城市服务战略更进一步。收并购方面，公司于 2020年 10月实施了上市后的首次并购，以 9700万元收购四川民兴物业管理有限公司拓展四川市场，于 2021年 Q1完成收购，巩固了公司在西南区域公共物业市场的领先优势。
    3．投资建议公司凭借五大业态合力发展及全国化布局持续深入，使未来业绩有良好的增长基本面。公司在航空、学校物业等差异化优势领域的不断积累将成为其行业竞争力，加大对重庆外地区的拓展力度将进一步打开公司发展空间。我们预计公司 2021-2022年每股收益分别为 1.70元/股、2.41元/股，以 4月 22日的收盘价 70.6元计算，对应的市盈率分别为 41.5倍、29.3倍。我们看好公司长期的表现，给予首次“推荐”评级。

同花顺：C端流量龙头，持续变现可期

一个流量入口，三大变现渠道公司是国内领先的互联网金融信息服务提供商，主打 ToC 业务，凭借“平台免费、增值服务收费”的商业模式，积累了处于行业龙头地位的客户流量。在传统的 B 端软件销售及维护业务外，由三大业务实现流量变现，即
    （1）增值电信服务；
    （2）基金销售及其他交易服务；
    （3）广告及互联网业务推广服务。
    两大壁垒：流量优势 + 研发积累公司流量优势显著，MAU 超越行业第 2、3名东方财富和大智慧之和，已形成壁垒。公司坚持以研发为导向，近 3年研发支出占收入比例始终维持在 20%以上，持续打磨 AI 开放平台，目前可对外提供约 30项人工智能技术和服务。
    深挖用户价值，基金代销成新引擎，流量持续变现可期国内金融数据服务市场空间广阔。公司有望持续将流量优势变现：
    （1）增值电信用户价值待深挖，付费渗透率和 ARPU 有望提升；
    （2）基金代销营收占比创新高，居民资产对权益类资产配置有望增加，行业空间增大助力公司业务开展；
    （3）广告推广业务商业模式佳，流量优势驱动业务渗透率持续提升；
    （4）B 端软件销售及维护受益于金融开放，iFinD 有望通过低价策略争取市场空间。
    盈利预测及估值公司作为握有 C 端流量优势的互联网金融信息服务商龙头，有望进一步挖掘用户价值，实现流量持续变现。预计公司 2021-2023年实现归母净利润分别为19.46、23.43、27.78亿元，同比增速分别为 12.89%、20.35%、18.57%；对应 EPS分别为 3.62、4.36、5.17元；参考可比公司估值以及公司过去 5年估值中枢，结合公司现有业务发展情况，予以公司 2021年 40倍目标 P/E，对应目标市值778.49亿元，目标价 144.81元/股。首次覆盖，予以“买入”评级。

当升科技事件点评：顺势而为，正极龙头迎成长

2021Q1业绩表现亮眼，符合预期。2021Q1营收 12.64亿元，YoY+204%，QoQ+9%，实现扣非归母净利润 1.15亿元，YoY+152%，我们预计公司 2021Q1锂电正极材料销量约 9000吨，单吨扣非净利润约 1.2万元。2021Q1公司毛利率为 19.2%，YoY+1.7pct，QoQ+0.7pct，净利率为 11.8%，YoY+3.8pct，QoQ+1.1pct，盈利能力持续提升。公司维持高研发投入，2021Q1研发支出强度为 5%。
    由于收到比克电池诉讼执行款，2021Q1计提减值准备转回 0.43亿元，计入非经常性损益。截止 2021Q1，公司账面货币资金+交易性金融资产约 20亿元，无有息负债（短贷+长贷+应付债券），资产负债率为 33%，维持低位。公司在建工程 4.36亿元，2021Q1资本支出 1.44亿元，产能继续扩张。2021Q1公司经营活动现金流净额为-3.11亿元，主要由于归还到期应付票据以及以现金结算的采购款增加。
    顺势而为，拟募资积极扩张产能。公司拟非公开发行募资不超过46.45亿元，其中大股东矿冶集团拟以现金方式认购不低于 2亿元，锁定期 1.5年，彰显长期信心。本次募集资金用于：1）常州当升二期工程，总投资 24.7亿元，募集资金拟投入 20亿元，建设 5万吨/年高镍正极材料，建设期 36个月，投产后预计年均收入 58.47亿元，净利润 3.31亿元，按此计算单吨净利润约 0.66万元，单吨投资额约5万元。2）江苏当升四期项目，总投资 10.96亿元，募集资金拟投入 7.56亿元，建设 2万吨/年 3C 数码类正极材料，建设期 23个月，投产后预计年均收入 38.7亿元，年均净利润 1.72亿元，按此计算单吨净利润为 0.86万元，单吨投资额约为 5.5万元。3）常州当升锂电材料研究院项目，拟新建包括固态锂电用正极材料、多元材料等试制车间，总投资 5.6亿元，募集资金拟投入 4.9亿元，建设期 18个月。
    4）其余约 14亿元用于补充流动资金。
    产能快速扩张匹配需求，正极龙头迎成长。2020年公司正极材料产能为 2.5万吨，2021年常州当升一期第一阶段 2万吨投产，产能提升至 4.5万吨，2022年预计常州当升一期二阶段 3万吨投产，产能将提升至 7.5万吨，伴随本次募投项目 7万吨投产，我们预计到 2024年公司产能将超 15万吨。我们认为公司客户优异，囊括 SKI、Tesla、AESC、亿纬、、Northvolt 等国际或国内优质客户，将助力产能得到有效释放。公司技术沉淀深厚，带头参与众多行业标准制定，近年来公司顺势而为，资本开支明显加大，产能扩张显著提速，我们认为公司作为正极材料行业龙头企业，有望乘电动之风，迎中长期向上成长机会。
    维持公司“买入”评级：基于审慎性原则，暂不考虑本次增发对业绩及股本的影响。我们预计 2021/2022/2023年公司归母净利润分别为6.2/8.5/11.5亿元，eps为1.36/1.88/2.54元，对应PE分别为37/27/20倍。基于公司重视研发，产能有序扩张，积极开拓全球优质客户，我们看好公司中长期向上的发展机会，维持“买入”评级。
    风险提示：政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；
    竞争格局恶化风险；增发进展不及预期。

申能股份：能源结构清洁化转型，业务调整毛利率提升

电力业务稳步发展，能源结构逐步清洁化。电力业务是公司的主营业务之一， 2020年公司电力业务实现营收 131.15亿元，同比增长 7.7%，占总营业收入的 66.54%；毛利率为 23.10%，同比提高 3.51个百分点。公司电力结构多元化，涵盖煤电、气电、风电、光伏、核电领域，其中风电和光伏发电业务分别实现营收 13.10亿元和 2.87亿元，同比分别增长100.01%和 45.55%，远高于火电营收增速 17.90%。截至 2021一季度末，公司控股装机容量为 1293.39万千瓦，同比增长 10.94%，其中风电装机容量 165.27万千瓦，占比 12.78%；光伏装机容量 79.17万千瓦，占比6.12%；风电、光伏装机容量相比 2020年底分别提升 1.43和 0.48个百分点，能源结构继续向清洁化方向发展。
    营收大幅下降因业务调整，净利润仍保持增长态势。为适应国家油气体制改革进程，自 2020年起，公司控股 50%的上海天然气管网公司的天然气购销业务调整为向公司控股股东申能集团全资子公司上海燃气提供管输服务，收取管输费。此项业务调整导致公司总营收下降 49.26%，但由于管输业务毛利率 30.11%远高于原购销业务毛利率 3.18%，并且电力业务毛利率提高的带动下，公司去年归母净利润仍然实现正增长。
    投身电力市场化改革，积极布局售电侧业务。2020年公司电力市场化交易总电量为 97.6亿千瓦时，同比增长 4.04%，电力市场化交易稳步推进。
    此外公司先后成立上海化学工业区申能电力销售有限公司和上海申能电力销售有限公司，积极筹备和探索售电业务，向产业链下游延伸。
    股权激励有序推进，长效机制助力公司发展。2021年 3月，公司 A 股限制性股票激励计划获上海国资委批复，公司拟向高级管理人员、核心骨干人员等共计 293人授予不超过 4912万股 A 股限制性股票，约占公司股本总额的 1%，标的股票将由公司从二级市场回购。激励计划的推出将有助于健全公司长效激励机制，提升公司发展水平。
    投资建议：我们预计 2021-2023年公司营业收入为 218.31/237.59/254.54亿元，归母净利润为 27.87/30.74/33.13亿元，EPS 为 0.57/0.63/0.67元，对应 PE 为 9.76/8.85/8.21倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

科顺股份：全年业绩超预期，优质成长开启双百亿征程

事件：公司发布 2020年报及 2021年一季报。 1） 2020年报： 实现营收 62.38亿 元，同比+34.09%；归母净利 8.9亿元，同比+145.03%。 2） 2021年一季报： Q1实现营收 14.61亿元，同比+80.58%；归母净利 1.65亿元，同比+463.19%。 营业收入稳步增长，产能及渠道布局逐步完善。 分业务来看， 业务规模快速增长， 市场份额稳步提升。防水卷材营收 40.59亿元，同比+28.09%；防水涂料实现营收 11.52亿元，同比+24.72%；工程施工业务实现营收 9.90亿元，同比+96.24%，期 内公司渠道及产能布局进一步完善， 各项业务快速增长，市场份额从 2019年的 4.7% 提升至 2020年的 5.7%。 分季度来看， 公司 2020年 Q1-Q4营收增速分别为 24.47%/39.72%/23.98%/43.49%， Q4收入增长进一步加速。 2021年 Q1收入增速 80.57%，主要由于春节就地过年政策下复工复产好于往年，年初地产基建需求旺盛， 公司在 20Q1有一定增速的情况下仍然保持高增速，业绩持续靓丽。 盈利能力大幅提升，降本增效成果持续显现。
    公司 2020年销售毛利率为 36.94%， 同比增长 3.41pct（去年同期运输费 5.44%，同口径计算下综合毛利率预计提升 8-9个点）。 我们认为，毛利率提升主要来自于： 1）原材料价跌； 2）规模效应不 断提升。期间费用率方面，除运输费用外其他各项销售费率合计同比下降 0.7个百 分点， 2020年销售人员人均创收 472.92万元，同比增长 14%，经营效率持续提升， 降本增效工作取得显著成效。 2）管理费用率 3.90%，同比下降 0.52个百分点，降 本增效成果持续显现。 3）报告期内公司加大研发投入， 直接投入费用增长 40%。 受净利大增影响现金流量持续向好，收现比略有承压。
    公司期内经营性活动现金流 量净额为 5.52亿元，较上年同期增加 3.77亿元，去年同期为 1.75亿元（净现比从 2019年的 0.48提升至 2020年的 0.62），主要系公司期内净利润大幅增加。 1）收 现比情况： 期内收现比 89.32%，较上年同期变动-6.1pct，期末公司应收账款及应 收票据余额为 29.97亿元，上年同期为 23.84亿元，同比增长 25.70%，期末合同资 产 3.65亿元，应收及合同资产合计余额同比增长 41%，略高于收入增速，主要系受 三道红线及疫情等因素影响下游客户回款节奏有所放缓； 2）付现比情况：期内付现 比 100.86%，较上年同期变动-2.6pct，随着公司规模效应显现，议价能力有所提升。
    投资建议： 防水行业需求稳定增长，公司作为龙头受益于行业标准提升、 客户集中 度提升等；随着新建基地陆续投产，公司有望不断提升市场份额，规模和效益有望 持续快速增长。同时，公司上市以来加快产能和渠道布局，激励充分，管理改善， 提质增效，为公司快速发展提供保障。 公司提出确保 2022年实现销售过百亿，并力 争在 2025年达到 200亿营收规模，彰显公司发展信心。 我们预计公司 2021-2023年实现归母净利润 11.90亿元、 15.63亿元和 20.16亿元，对应 EPS 分别为 1.87、 2.46、 3.17元，对应 PE 分别为 18、13、 10倍；相较于同业目前公司估值水平较为 低估，考虑到公司较好的成长性与经营质量，维持“买入”评级。

卓胜微2021年一季报点评：射频业务加速突破，业绩高速增长

射频分立器件和模组业务稳步推进， 2021Q1业绩高速增长： 公司 2021Q1归母净利润同比增长 224.34%，环比增长 38.59%。主要得益于 5G 发展带动射频前端市场需求快速增长，公司抓住 5G 和国产替代发 展机遇，不断丰富和优化产品结构，在保持射频分立器件竞争优势的同 时，持续推进射频模组产品的市场化进程。 盈利能力方面， 2021Q1，公 司毛利率 57.81%，同比提升 5.14pct，环比提升 1.56pct，净利率 41.58%， 同比提升 8.04pct，环比下降 1.71pct。未来在国产替代、 5G 商业化带来 下游需求增长的大背景下，公司将进一步扩大射频模组在国内市场的竞 争优势，扩大市占率，持续改进经营效益和盈利水平。
    射频技术平台战略持续推进， 持续扩大市场份额： 公司是国内领先推出 适用于 5G 通信制式 sub-6GHz 高频产品及射频模组产品并市场化推进 的企业之一， 并且不断丰富和优化射频产品矩阵，已基本完成射频开关、 低噪声放大器、滤波器（ SAW、 IPD）、射频功率放大器、射频模组等射 频前端产品和低功耗蓝牙微控制器芯片的全面布局， 并向射频滤波器/ 模组的晶圆制造、封测等产业链积极延伸， 提升产品工艺技术和规模量 产能力，产品应用市场也向智能手机、通信基站、汽车电子等领域持续 拓展。公司天线开关产品对标国际领先水平， 获得市场高度认可； 多增 益 LNA 已在知名手机厂商量产导入，有望进入批量生产和供货； 射频 模组产品形态丰富（ DiFEM/LFEM/LNA bank 等），覆盖接收端的完整应 用，目前已在多家智能手机厂商量产出货，成本优势显著，是业内少数 能够提供射频模组产品的厂商之一； Wifi FEM 产品已在移动智能终端 及网通组网设备客户量产出货， WiFi6连接模组产品已开始向客户送样。 公司各类射频产品形成了高效协同效应， 持续扩大产品的市场份额。
    研发创新实力强化竞争优势， 把握 5G 和射频芯片国产替代机遇： 通过 高效推进研发创新，公司加快了新产品的研发和迭代速度， 缩短了产品 上市时间， 提升了产品的差异化水平， 能够全面地响应客户的个性化需 求， 并且产品的成本优势显著，市场竞争优势不断强化。目前，公司客 户覆盖三星、 HMOV 等全球主要安卓手机厂商， 随着 5G 市场加速扩容 和射频芯片国产替代进程的推进，公司长期成长动能充足。 盈利预测与投资评级： 我们维持 2021-2023年公司归母净利润预测 20.18/28.27/36.13亿元， 当前市值对应 2021-2023年 PE 为 68/49/38倍， 维持“买入”评级。

广和通：业绩超预期，物联网巨头持续高增

收入大幅增长，超出市场预期。公司发布2021年一季度业绩公告，实现收入8.6亿元，同比增长65%，归母净利润0.8亿元，同比增长54%。2021年一季度公司整体毛利率25.1%，较去年四季度略微提升。由于公司海外业务占比较高，2020年达到66.6%，毛利率一定程度上受到美元兑人民币汇率下跌的影响，同时由于LTE Cat.1等产品起量，产品结构对毛利率产生一定影响。
    公司一季度费用率较上年同期有一定收缩，销售费用率下降了约1个百分点达到3.61%，研发费用率下降了1.1个百分点，达10.7%。财务费用较同期增长较多，主要系汇率波动带来的汇兑损失影响。 蜂窝无线通信模组行业高增长。根据IOTAnalytics最新数据显示2020年全球物联网连接数将达到117亿，预计到2023年全球物联网连接数将达到198亿，到2025年达到309亿。作为物联网设备蜂窝联网的核心部件，蜂窝无线通信模组未来市场前景广阔，在未来三到五年有望保持20%以上的行业增长速度。
    份额趋于集中向中国厂商。根据Counterpoint数据，2017年至2020Q2，CR5中国国内模组厂商在全球物联网模组出货量占比从23%提升至52%。竞争格局有望进一步集中。公司作为全球物联网模组龙头供应商之一，在PC/车载/POS机等大颗粒度市场卡位明确，产品竞争力突出。
    PC出货量大幅提升，景气高企。Canalys最新数据显示，2021年第一季度，全球台式机和笔记本电脑出货量年同比增长55%至8270万台，其中笔记本和移动工作站出货量达6780万台，同比增长79%。联想/戴尔/惠普仍牢牢占据前三，公司的PC模组份额稳定，有望持续保持增长。
    竞争力不断加强，业务有望加速增长。广和通是国内物联网定制化模组龙头厂商，公司在笔电蜂窝模组和POS机模组市场占有领先地位。公司收购Sierra车载业务后有望打通海外车厂渠道，同时自研模组顺利出货国产车厂，业务线逐步贯通。未来随着笔电销量和5G下无线模组渗透率提升，网联汽车不断发展和疫情后POS机业务回暖，公司业务有望加速增长。
    投资意见：公司经营稳健，收入增长持续性好，内部管理效率高，发展状况持续向好。我们预计公司2021-2023年归母净利润4.5/5.7/7.2亿元，对应当前股价PE分别为31/24/19倍，维持“买入”评级 风险提示：PC模组市场发展不及预期，车联网渗透率不及预期。

广和通：一季报超预期，上升势头持续强劲

事件回顾：
    公司 4月 22日晚发布一季报，2020Q1年实现营收 8.60亿元，同比增加 65.03%；归母净利润 0.80亿元，同比增加 54.35%；扣非后的归母净利润 0.70亿元，同比增加 49.45%。在“缺芯”的市场大环境下，公司交付能力经受住了考验，一季度表现整体超出预期。
    不断完善产品矩阵、加大市场拓展力度以及逐渐构筑起认证壁垒公司一季度发布了多款新品，同时海内外运营商认证再次取得突破，此外进一步优化了全球各地的销售渠道。至此，我们认为公司已经具备持续研发适配市场需求的产品能力、覆盖全球的营销力量以及日益完善的认证壁垒，成为全球最具竞争力的模组厂商之一。
    规模效应的显现加上精细化管理带来的人效比提升，开始对冲产品结构调整导致的阵痛，2021Q1毛利率 25.11%，环比 2020Q4出现改善，销售费用和管理费用的营收占比相较 2020年均有所下滑，从而维持了相对稳定的净利润率。
    配合新一轮激励计划，公司有望保持强劲势头越战越勇一季度公司发布新一轮激励计划，首次授予对象总人数 346人，涵盖董事、高管、中层管理人员以及核心技术（业务）人员。业绩目标为2021/2022/2023年净利润较 2020年基数增长率分别不低于35%/70%/110%，年均复合增速 28%。我们认为，新一轮激励计划激励人群进一步扩大、激励目标进一步提高，充分彰显公司未来发展信心。
    供应链稳定，上游原料备货充足，下游订单回款健康公司在 2020年底 2021年初进行了战略备货，并对于上游价值较高的芯片等原材料做了战略锁价，公司与供应商战略合作关系稳定，可以保障稳定供应，一季度末存货账面价值 7.17亿元，较年初增加 39.53%，库存充足；同时，公司下游大客户的订单预报周期长、准确度高，公司2021Q1经营性现金流净额 7961万元，同比增加 69.37%，回款情况良好。
    投资建议公司在支付和 PC 领域基本盘稳固，支付业务和全球龙头并驾齐驱，PC业务在笔电市场有望维持 50%以上份额，公司通过锐凌无线收购 Sierra车载前装业务谋求第二增长曲线。产品结构调整导致的毛利下降有望通过费用端的优化来对冲，我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为4.
    13、5.64、6.81亿元，对应 EPS 为 1.71、2.33、2.82元，当前股价对应 2021-2023年 PE 分别为 34.15X/25.02X/20.73X，维持“买入”评级

英科医疗：业绩符合预期，持续迈进全球手套龙头

事件： 公司发布 2021年一季报，报告期内实现营业收入 67.3亿元，同比增 长 770.9%；归母净利润 37.4亿元，同比增长 2791.7%；归母扣非后净利 润 37.3亿元，同比增长 2881.6%；业绩符合预期。 环比持续增长，新产能推进增厚业绩： 报告期内海外疫情持续，手套需求持 续旺盛，公司安徽生产基地新增丁腈生产线投产，驱动收入利润增长。 2021年一季度实现归母净利润 37.4亿元，相对上季度环比增长 41.8%，近两季 度复合增长 23.5%，与新产能投产进度趋势一致，目前一次性手套年产能 450亿只，相比 2020年底增加 90亿只。随着扩产持续推进，有望把握行业 供不应求机遇，持续巩固新旧客户合作粘性，加速跻身全球龙头长逻辑不变。
    疫情加速手套行业发展，长期需求持续旺盛： 基于人们健康防护意识提升、 各国政府与行业规范手套使用及有关部门战略储备等因素，我们认为后疫情 时代一次性手套行业仍将持续增长。根据弗若斯特沙利文数据，预计全球一 次性手套销量将由 2019年 0.53万亿只增至 2025年 1.29万亿只（复合增 速 15.9%）。对比全球旧产能比例较高、新产能尚待扩增的供给端现状，一 次性手套市场有望持续供不应求，行业需求持续旺盛。
    把握行业发展机遇，加速扩产跻身全球龙头： 公司是国内一次性手套行业龙 头，相对海外传统手套厂具备丁腈原材料、土地、能源方面的成本优势、工 程师红利下的人才优势与中国制造业优势，基于扩产进度与成本控制等优 势， 有望把握行业发展机遇快速发展， 此前 2020年报中披露“预计在未来 12至 15个月之内一次性防护手套总产能达到 1200亿只” 。此外，公司于 2021年 1月启动赴港上市，若发行成功有望再增厚资金实力，保障长期持 续发展。 盈利预测与投资建议： 全球一次性手套供不应求，公司在稳定供应能力与新 产能建设方面优势明显，在疫情下的旧产能淘汰赛与新产能突围赛中取得领 先优势， 加快迈进全球手套龙头。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润 分别为 121.5亿元、 100.5亿元， 80.6亿元，对应 PE 分别 4.6X、 5.5X、 6.9X， 维持“买入”评级。

青岛啤酒2021年一季度业绩快评：Q1量价齐升，超高端持续发力

2021年一季度业绩超预期。公司一季度实现营收 89.3亿元，同比+41.9%，较 2019年一季度增长 12.3%；实现归母净利润 10.2亿元，同比+90.3%，相较 2019年一季度增长 26.6%；实现扣非净利润 9.1亿元，同比+97.4%公司业绩超出我们预期。公司一季度经营现金流净额同比+298.15%至24.66亿元，现金流情况良好。
    渠道完善及产品结构优化推动量价齐升。公司一季度实现销量 219万千升，同比+35%，较 2019年一季度增长 1%；一季度产品均价达 4077元，同比+6%，较 2019年一季度提升 11%。我们认为主要受益于：1）公司线上线下渠道同步发力，不断完善终端市场布局；2）公司加快向听装酒和精酿产品等高附加值产品转型，带动产品结构优化升级。公司一季度超高端产品增速远超平均水平，预计同比+80%；听装酒销量同比+32%，整体罐化率约32%左右，高于行业 26%水平，但远低于日本/美国 70-90%的罐化率。
    全年预计增长稳健。考虑到公司目前渠道库存达 2014年（历史销量最高年份）以来最优水平，我们认为公司全年销量有望冲击 825万吨。鉴于今年包装材料及原材料等成本上涨，我们认为行业有可能分区域上调产品价格，同时渠道营销等费用等投入将保持理性。青啤有望通过产能释放利用规模效应、提高高附加值及听装酒销量、直接提价等措施应对成本压力。
    上调盈利预测及目标价。我们上调 2021-2022年 EPS 约 9-10%，并引入2023年新预测，我们预计 2021-2023年 EPS 分别为 2.08/2.44/2.77元，同比+28.7%/17.6%/13.3%。当前股价对应 2021-2023年 EV/EBITDA 为27/23/19x，基于 2022年 30x EV/EBITDA，我们上调目标价 9%至 117.69元，维持“增持”评级

华能水电：顺势而为，转型风光水一体化

云南、广东两省电价互有升降：2020年云南省用电量同比增长11.8%，在全国高居榜首；广东省用电量同比增长3.4%，高于全国用电增速均值3.1%。但受年初来水不足的影响，云南全年发电量同比增长6.1%，全年净输出电量与2019年相比略有下滑，结束了连续十五年的增长。需求旺盛、供给偏紧，导致云南省内市场交易电价上行；但广东省2020年市场化交易电价均值相比2019年下滑约0.5分/千瓦时，一升一降，公司结算上网电价同比基本持平。
    明确进军西藏，打造水光互补基地：在“3060”目标下，水电向纵深挺近的战略方向得到明确，公司正式宣布开展澜沧江上游西藏段项目前期工作。西藏段8个梯级电站合计装机容量近1000万千瓦、年发电量约350亿千瓦时，估算总投资额近1800亿元。其中如美、古水两座电站进度领先，合计装机容量达480万千瓦。另一方面，澜上流域年日照小时约2200小时，光伏开发规模约1000万千瓦，年发电量约220亿千瓦时，适宜开发水光互补能源外送基地。
    顺势而为变更同竟承诺，风光水一体化前景无限：面对政策的变化，公司迅速调整发展战略，重新获得风、光项目的开发权限。多能互补一体化发展符合政策指导方向，有利于提高运营效率并减少潜在的关联交易风险。从控股股东的层面而言，有助于加快全集团的清洁能源转型。
    投资建议：2020年滇、粤两省电价互有涨跌总体持平，但上半年水量偏枯造成公司全年电量、营收、利润下滑。1Q21机组出力同比提升，但全年来水改善程度有待观察；且广东省2021年市场交易电价价差再次扩大，云南省内供需偏紧或仍难以拉动公司平均电价大幅上行。基于2020年底永续债的规模和利率，维持对公司的盈利预测，预计21/22年EPS分别为0.30/0.32元，新增23年EPS预测值0.32元，对应4月22日收盘价PE分别为19.9/19.0/18.5倍。公司突破同业竞争限制，重新获得新能源开发权限，风光水一体化发展前景值得期待，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、流域来水：公司电站主要分布在澜沧江流域，来水的不确定性对公司的生产及经营活动会产生重要影响。2、电价降低：下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。3、市场消纳：国内用电需求近年呈供给大于需求的状态，短期内电力供应宽松的局面仍将延续，电能消纳面临一定风险；汛期弃水风险仍然存在。4、政策调整：财税、金融、资本市场、电力体制、移民环保等领域都可能会有新的政策出台，这将对公司的经营管理造成一定的影响。

先导智能：收入稳步增长，20年新签订单超110亿元

收入同比增长，新签订单超 110亿。2020年，公司锂电设备、光伏设备、3C 设备、电容器设备分别实现收入 32.38亿元（同比-15.05%）、10.84亿元（+119.07%）、5.61亿元（+652.82%）、0.29亿元（-3.16%）。2020年受疫情以及公司收入确认周期影响，锂电设备出现下滑；受大尺寸推动，2020年光伏电池和组件产能大规模扩张，公司光伏设备实现高增长；经过多年研发布局，2020年公司 3C 设备进入收获期，同比大幅增长。2020年 Q3以来，锂电池公司陆续公布大规模扩产计划。2020年公司新签订单110.63亿元，创历史新高，为公司后续增长提供了有力的支撑。2021年Q1公司收入同比实现高增长，比 2019年 Q1增长高达 43.07%。
    综合毛利率下滑 5pct，研发投入维持高位。2020年公司锂电设备、光伏设备毛利率分别为 33.54%（同比降低 5.92pct）、32.14%（同比提高2.54pct）。2020年公司综合毛利率为 34.32%，同比降低 5.01pct。这一方面是因为公司锂电设备毛利率有所下滑；另一方面是因为公司收入结构调整，增量较大的光伏设备、3C 设备毛利率低于锂电设备。2020年公司研发投入 6.89亿元（同比+29.59%），占收入比重 11.77%。公司加大研发投入，锂电池前段设备涂布机、辊压机实现批量销售；光伏 PERC、HJT、IBC 等整机和自动化设备不断丰富；3C 设备中 3D 视觉等技术不断提升。
    引入宁德成为战略投资者，有望获得宁德超 50%的新增设备订单。2020年 9月，公司发布新版定增计划，计划募资 25亿元，全部由大客户宁德时代认购。若本次发行顺利完成，宁德时代将成为公司战略投资者。双方签署承诺，若定增顺利实施，宁德时代未来新增电芯核心设备（包括涂布、卷绕、化成等）新投资额 50%的额度将优优先给予先导；同时宁德还会方正中等线简体 加大设备运维服务、智能物流等设备的采购；双方将加大零部件联合采购，降低采购成本。目前，公司定增方案正有序推进。
    投资建议：微调公司盈利预测，预计 2021-2023年公司实现归母净利润 13.41亿元、17.90亿元、22.84亿元（2021-2022年前值 13.84亿元、19.45亿元），对应的市盈率分别为 59倍、44倍、35倍，维持“推荐”评级。

固德威：业绩高速增长，各项业务齐头并进

事件：4月22日公司公布2020年年报，全年实现营业收入15.89亿元，同比增长68.09%；实现归母净利润2.60亿元，同比增长153.16%。
    产品销量快速增长，市场份额明显提升。公司全年并网逆变器销量33.01万台，同比增长85%，大幅高于全球光伏装机增速，市场份额显著提升。
    与此同时，公司产品的盈利能力仍然保持在较高水平，同口径调整后的并网逆变器毛利率为41.84%（扣除新会计准则下计入营业成本的物流、质保、维护费用），同比微升0.36%。我们认为国内逆变器厂商在产品研发与成本把控上的综合优势已经较为明显，未来将进一步抢占海外老牌逆变器厂商的份额。作为组串式逆变器专业厂商，公司在技术、渠道上积累深厚，2020年在美国、日本新设当地子公司，全球市场份额有望再上台阶。
    立足海外户用市场，逐步拓展业务领域。2020年公司境内外收入分别为5.00/10.83亿元，同比增长58%/73%，境内外毛利率为16.0%/47.6%，高单价、高利润的海外户用市场是公司稳固的业务基本盘。在户用市场之外，2020年公司陆续推出面向工商业及地面电站领域的大功率组串式逆变器产品，目前已实现0.7-250kW的全场景覆盖。“十四五”期间国内光伏装机需求旺盛，大型工商业/电站市场有望成为公司新的业务增长极。
    储能业务高速增长，尽享行业爆发红利。2020年公司储能业务实现收入1.59亿元，同比增长64%，同口径调整后的毛利率高达55.35%。我们认为海外户用储能市场已进入爆发期，公司在该领域布局已久，2019年户用储能逆变器出货量全球第一，2020年销量进一步增长51%，领先地位持续巩固。在提供储能逆变器的基础上，公司2020年推出了集成电池系统的储能一体机，产品布局进一步延伸，储能产品的放量有望持续提升公司的整体盈利水平。
    盈利预测：预计公司2021-2023年归母净利润4.10/5.84/7.34亿元，对应PE为45.80/32.10/25.55倍，维持“买入”评级。
    风险提示：光伏装机不及预期，业绩预测与估值判断不达预期等

珀莱雅：大单品策略成效显著，多品牌矩阵落地在即

2020全年业绩同增 20%+，一季度继续高增长趋势。 公司 2020全年实现 营业收入37.52亿元（ yoy+20.13%），归母净利润4.76亿元（ yoy +21.22%）， 扣非净利润 4.70亿元（ yoy +21.69%），经营性现金流净额 3.32亿元（ yoy +40.51%）；单四季度收入同增 40.08%，归母净利润同增 24.84%。 2020年毛利率为 64.41%（新收入准则下可比口径为 66.70%，同增 2.65pcts）， 销售费用率提升 0.74pcts 至 39.90%， 主要由于会计准则调整及宣传推广投 入增加； 管理费用率同降 0.81pcts 至 5.44%，研发费用同比微降 0.47pcts 至 1.92%， 归母净利率 12.69%。 2021年一季度，公司实现收入 9.05亿元 （ yoy+48.88%），归母净利润 1.10亿元（ yoy+41.38%），扣非净利润 1.08亿元（ yoy+29.05%） ， 销售费用同增 91.57%至 3.78亿元， 其中形象 宣传推广费同增 140.07%。公司拟以每 10股派现金红利 7.20元(含税)，合 计派现 1.45亿， 现金分红率 30.42%。 线上渠道持续增长至 70%收入占比，线下渠道平稳发展。
    分渠道来看： 1） 线下渠道：收入同降 23.12%至 11.24亿元，其中日化渠道同降 19.28%， 占比线下营收 75%，其他渠道同降 32.81%。 全年预计保持 CS 渠道平稳健 康发展，持续拓展商超渠道， 公司针对线下进行新的柜位调整及品牌升级。 2）线上渠道： 收入同增 58.59%至 26.24亿元， 整体营收占比超过 70%， 其中直营渠道同增 79.63%，占比线上营收从 19年 53.53%增至 20年的 60.63%，分销渠道同增 34.36%。预计全年线上渠道仍保持较快增长，直营 渠道重点精细化运营，抖音小店等新兴渠道快速增长，新增抖音店铺自播。 渠道驱动向产品驱动升级成功，大单品策略成效显著。
    报告期内推行产品数 字化管理及大单品战略， 主品牌珀莱雅 2020年实现收入 29.86亿元， 营收 占比 79.66%， 同增 12.43%，品牌建设持续升级， 不断增强品牌的科技感 和年轻感。公司策划、 打造并储备多款大单品新品， 全年新品营收占比品牌 收入约 20%， 双抗系列+红宝石系列营收占比总营收约 10%。大单品策略 有助于提升品牌形象，带动客单价及毛利率提升（ 双抗/红宝石精华毛利率 70%+） ，同时助力可持续发展，报告期内天猫直营复购率约 25%，商超复 购率约 50%。 一季度新品推广包括：双抗/红宝石/修护三款精华，涂抹式面 膜、新款防晒等，未来将持续升级品牌调性，尝试 300元以上主推单品。 潜力品牌彩棠/科瑞肤从孵化到成长，品牌矩阵蓝图呼之欲出。 公司致力于 构建新国货化妆品产业平台，打造化妆品赛道品牌矩阵蓝图。
    2020年自有 其它品牌收入 5.55亿元，同增 75.08%，跨境代理品牌收入 2.07亿元，同 增 44.09%。 1）彩棠： 唐毅专业化妆师背书的彩妆品牌， 2020年度营收 1.21亿元， 定价 150-200元，主打线上底妆类产品， 一季度主推修容盘、妆前乳、 粉底液等， 4-8月会有系列新品陆续推出。 2） CORRECTORS：定位高端功能 性护肤品，定位 28-40岁用户，定价在 260-600元，主打精华类产品，注重 解决消费者肌肤问题，目前仍在产品测试及推广阶段。 3）悦芙媞： 定位 18-24岁的年轻市场，针对油性皮肤护理， 主价格区间 50-100元，今年将会打造 多款大单品及爆品， 进行品牌重塑。
    投资建议。 珀莱雅作为一家前中后台高效协同、拥有差异化多品牌资产、 多渠道销售体系及灵活营销策略的知名国产化妆品集团， 珀莱雅主品牌持 续迭代，彩棠等新品牌活力焕发。 基于 2020年报及一季报表现， 预测 2021-2023年收入 46.34/57.91/73.46亿元，归母净利润 5.83/7.31/9.36亿 元、对应 EPS2.90/3.63/4.66元，公司现价 193.4元，对应 2021年 PE 为 66.8倍，维持“增持”评级。

固德威2020年年报点评：逆变器新市场突破，储能进一步拓展

一、事件概述4月 22日，公司发布 2020年年报：报告期内实现营业收入 15.89亿元，同比+68.1%；
    实现归母净利润 2.60亿元，同比+153.2%；实现扣非后归母净利润 2.41亿元，同比+149.4%；EPS 3.64元，加权平均 ROE 35.0%。拟以公司 0.88亿股股本为基数向全体股东，每 10股派发现金股利 12元。
    2020Q4单季度实现营收 5.48亿元，同比+141.2%，环比+21%；归母净利润 0.64亿元，同比+136.9%，环比-19.3%。
    二、分析与判断
    市场持续拓展营收高增，毛利率保持较高水平营收：公司持续拓展光伏逆变器境内外市场，全年逆变器出货量 35.23万台，其中并网逆变器 33万台，储能逆变器 2.23万台，带动全年营收高增长。营收构成上，分产品看，光伏并网逆变器营收 13.64亿元，同比+79.4%，营收占比 85.8%；储能逆变器营收 1.59亿元，同比+46.6%，营收占比约 10%；分区域看，海外市场扩张明显，海外销售收入10.83亿元，同比+73.1%，境内收入 5亿元，同比+58%。
    毛利率：光伏并网逆变器毛利率 37.09%，同比-3.93pct，光伏储能逆变器毛利率50.76%，同比-1.88pct。整体看，剔除运杂费计入成本新会计准则影响（约影响 4pct毛利率），在收入规模快速扩大的情况下，公司主营产品盈利能力稳中有升，保持在较高水平。这也与高毛利海外市场持续扩张有关，逆变器产品境内毛利率 17.08%，海外毛利率 47.78%，高出境内毛利率 30pct 以上。
    费用率：全年期间费用率 18%，同比-6.5pct，其中销售、管理、财务费用率分别为8.2%、3.6%、0.4%，同比分别-5.9、-1.3、+0.7pct，剔除会计准则调整影响，销售、管理费用率下降表明规模效应逐步显现，公司经营管理水平持续提升。
    现金流：全年经营性活动净现金流 4.4亿元，同比+190.7%。
    新动向：逆变器新市场持续突破，储能由单一产品走向解决方案公司逆变器基本盘在于海外、户用市场，未来将持续突破新市场。市场区域方面，公司优势市场在欧洲、澳大利亚等区域，预计今年将在美国、日本等高毛利市场以及巴西、印度等走量市场有较大突破。产品应用层面，公司将从户用、工商业逐步突破大型地面电站市场，并已在组织架构、产品等做好充分准备，未来成长加速可期。
    储能是较大蓝海市场，也是碳中和背景下提升光伏风电渗透率的必由之道。公司目前在储能市场布局主要为储能逆变器，随着业务的发展，逐步开拓储能集成业务，为提供系统化解决方案。随着储能业务放量，将进一步提升公司整体收入体量和综合毛利率水平。
    高研发投入，持续产品迭代保障竞争力公司注重研发投入，全年研发费用 0.92亿元，同比+58.2%，研发费用占营收比例高达5.8%，处于行业领先水平。逆变器属于快迭代产品，优秀企业通过产品快速迭代一方面降低成本（电路设计优化、新型电气元器件提效降本），另一方面快速适应市场需求、提升市占率。公司通过高研发投入持续进行产品迭代，推出 100kw+、1500V 等新机型。
    、 三、投资建议预计公司2021-2023年归母净利润分别为 4.8、7.32、11亿元，同比分别增长84.2%、52.6%、50.1%，对应 PE 分别为 49、32、21倍，参考当前光伏产业 50倍 PE-TTM，公司组串式逆变器业务快速成长，持续开拓新市场同时实现储能业务拓展，维持“推荐”评级。

苏泊尔：出口景气预计维持，内销稳步恢复

事件： 公司发布 2021年一季报。 公司 21Q1实现营收 51.36亿元，同比 +43.42%，较 2019年同期-6.16%；实现归母净利润 5.05亿元，同比 +64.59%，较 2019年同期-1.97%。 出口增速维稳，内销线上运营与年轻化营销持续发力。 1） 外销层面： 公司 公布 2020年报后同时披露关联出口预计， 2021年公司关联交易出口金额预 计为 66.65亿元，较去年实际出口额+22%。预计 21Q1订单情况持续向好。 2） 内销层面： 公司在年轻化营销方面持续发力，如聘请流量明星王源作为 品牌代言人、与小黄人、吃豆人等受年轻人欢迎的形象进行产品 IP 联名， 从而更好地触达年轻消费群体。同时，苏泊尔重视对线上渠道的资源投入， 加大直播带货和社交电商等营销力度以应对渠道和市场的快速变化。淘宝网 显示， 2021年 1-3月公司销额同比增张 56%/46%/6%，增速较为可观。 费率管控良好， 净利率小幅提升。 21Q1公司毛利率同比+2.52pct 至 26.49%，较 2019年同期下滑 4.79pct。 费率端： 21Q1公司销售/管理/研发 /财务费率同比+0.92/-0.47/-0.6/+0.42pct。其中销售费率略有增加，主要 系公司加大促销活动投入所致。综合来看，公司净利率同比提升 1.25pct 至 9.81%，较 2019年同期提升 0.41pct。
    经营性现金流大幅提升。 21Q1公司经营性现金流净额同增 459.21%至 5.76亿，高于净利润（ 5.04亿元），主要系购买商品的现金同比减少 13亿至 13.77亿元。 21Q1公司存货为 20.90亿元， 较 21Q1/19Q1同增 20.12%/29.35%； 应收账款为 20.91亿元， 较 21Q1/19Q1同增 61.02%/21.65%；合同负债为 5.33亿元， 较 21Q1/19Q1同比-41.42%/+63.79%。 注重长尾品类产品拓展，高端炊具领域发力构建多品牌运营矩阵。 近年来长 尾市场小家电产品爆发，目前公司已开始涉足多功能料理锅、破壁机等创意 类、技术升级型长尾小家电产品， 并推出“一人食”主题的萌趣 mini 电磁 炉等产品，推动销售量持续上升。 随着公司新品布局不断深入，预计未来两 三年将成为公司产品竞争力的新增长点。 同时，高端炊具领域（ WMF、 KRUPS 和 LAGOSTINA） 持续发力，有望打造多品牌运营矩阵。
    盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 我 们 预 计 2021-2023年 归 母 净 利 润 分 别 为 21.24/24.15/27.27亿元，同比增速为 15.0%/13.7%/12.9%。公司竞争壁 垒深厚，内销品牌矩阵不断丰富，维持“买入”投资评级。

凯莱英：Q1运营情况理想，汇兑与股权激励拉低表观利润率

Q1收入大幅增长，汇兑与股权激励影响表观利润率：
    公司 Q1运营情况较为理想，收入实现大幅增长，近期新落地的产能及新招募的员工均发挥出了较高的效率。2021Q1与上年同期的汇兑差异对公司业绩表现造成了一定负面影响。2021Q1的美元兑人民币汇率基本在6.45-6.50左右波动，而 2020Q1汇率则在 6.90-7.00左右，这一汇兑差使得公司以美元计价的订单转换为人民币时金额有所减少。若按同汇兑口径计算，我们估计公司 Q1收入增速将高达 72%左右。
    公司 Q1综合毛利率为 42.87%，比上年同期下降 4.83PP，其中汇兑影响约 4PP，另外由于会计调整（运输保险费从计入销售费用改为计入成本）毛利率也有小幅降低。此外，公司 2020年 8月、2021年 1月均进行过股权激励授予，估计 2021Q1股权激励摊销费用也有增加。鉴于汇兑与股权激励摊销的变化与公司主业运营相关性很小，我们认为公司 Q1实际经营表现很理想。
    小核酸业务再添新进展，基金开始发挥导流作用：
    公司深耕小核酸药物的研发与生产多年，目前技术能力处于领先水平，且相关业务的规模逐年提升。此次与天津法尔玛（海河凯莱英基金增资前股东为国内领先的小核酸药物研发企业瑞博生物）的合作是新业务模式的一种探索。如果尝试顺利，未来不排除还有这种类似 BOT 模式的合作发生。方正中等线简体 此次合作另一个看点在于海河凯莱英基金开始发挥导流作用，实现了基金投资的 Biotech 公司与凯莱英的业务对接。这种对接实现了企业间的强强联手，提高了药物研发生产效率，也加速了凯莱英的新兴业务拓展速度。
    维持“强烈推荐”评级：维持 2021-2023年 EPS 预测为 4.04、5.32、7.02元的预测，继续看好行业与公司的长期发展，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）若因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期，则会影响 CMO 行业的发展；2）药品的研发失败将导致项目终止，CMO 丢失对应订单；药品上市后若销售不及预期，将导致对应的 CMO 订单无法实现放量；3）若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；4）主要客户来自欧美，订单以外币为计价单位，汇率波动会造成汇兑损益。