金牌家居：飞流&九天双擎升级，读懂空间，推动行业整合

金牌家居(603180)
    事件：近期公司飞流AI3.1、九天2.0系统同步上线，分别面对普通消费者以及家装设计师，双擎合力、加速打通家装落地的全链路闭环。此外，公司近期发布26H1业绩预告，单Q2归母净利润/扣非后中值均为-1.11亿元（同比转亏）。
    飞流：家装设计智能体，深度解决行业痛点。家装行业沟通成本高、设计周期长，公司飞流AI3.1以深度语义理解与空间模型驱动为核心，可实现理解空间（上传户型图，全流程AI智能设计）、深度智能理解（主动追问，把模糊想法转为具体需求）、智能拆改设计（自动规划墙体改造，秒级看到新布局）、一次全交付（效果图、报价、VR场景，一次全部配齐），可把模糊需求快速转化为专业方案，解决用户前期痛点。目前飞流AI平台累计访问量已超30万人次、月活3万+，并覆盖全国43座重点城市线下服务资源（实现设计方案内商品一键下单），商业闭环持续完善，我们预计公司获客效率有望显著提升。
    九天：全链路创业赋能平台。家装设计师受获客不稳定、供应链对接繁琐、现场施工管理耗时等问题制约，经营效率偏低。九天2.0聚焦设计师全链路经营痛点提供数字化支撑，可助力其精准获客（平台持续派发客资，同城客源精准撮合）、实现供应链保障（原厂直供、无中间商，仓配一体化直达工地）以及高效交付（优质工长撮合，施工标准化管控），并作为超级AI助理挖掘用户真实需求，快速出图锁客。伴随飞流、九天新版本在全国推广落地，智能化平台有望推动行业整合，加速向技术驱动型平台化企业转型升级。
    经营趋势磨底，静待改革成效显现。地产弱势、需求疲软，行业下行期间公司Q2收入延续承压趋势，且竞争加剧导致毛利率同比降低。面对周期波动，公司立足长期发展战略，坚定对海外业务、飞流AI、新零售等未来增长引擎战略投入，尽管前期投入对利润形成阶段性影响，但为公司长期发展培育底座、逐步构建第二增长曲线。此外，公司已积极落实成本管控&提升运营效率，我们预计未来新业务起量&管理措施显效将推动公司盈利稳步改善。
    盈利预测：家装需求磨底，未来公司凭借飞流/九天赋能有望实现份额提升并加速产业链整合；此外，收入回暖后公司固费摊销优化、盈利弹性可期。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为-1.1/0.9/1.5亿元，2027/2028年对应PE估值为24.7X/14.4X。
    风险提示：竞争加剧、海外贸易政策波动，原材料价格波动、行业需求疲软、新技术应用不及预期

公司跟踪报告：引领煤炭科技，创造绿色未来

天地科技(600582)
    公司作为煤炭科工集团的上市平台，是我国煤炭行业的全产业链综合性科技创新型企业，引领煤炭智能化发展方向。 天地科技股份有限公司由中国煤炭科工集团有限公司控股 55.54%，实际控制人为国务院国资委。公司成立于 2000年 3月，由煤炭科学研究总院发起设立， 2002年 5 月在上海证券交易所挂牌上市。公司自成立以来深耕煤炭工业设备与技术研发，当前已成为集智能开采、智能掘进、智能运输等煤矿全系统智能化核心技术和装备的供应商。公司现有产业板块基本覆盖煤炭行业全产业链，包括勘探、设计、煤机装备、安全技术与装备、煤矿建设、煤矿运营、生态治理、清洁能源高效利用等环节，形成了“设计院+研究院+装备制造企业” 的深度协同模式，是世界范围内煤炭行业产业链布局最为完整的企业之一。 2023 年，子公司天玛智控成功分拆至科创板上市，进一步提升了智能装备板块的市场化运作能力。公司主导或参与全国 60%以上智能化工作面建设，是煤矿智能化建设的实践者和引领者。
    公司过往经营业绩稳健增长， 受煤价下跌及下游煤企压降采购成本影响， 经营层面短期承压。 2020-2024 年，公司归母净利润由 13.6 亿元增长至 26.2 亿元，年均复合增速达 17.8%，盈利能力整体呈改善态势。 2025 年，公司实现归母净利润 24.5 亿元，同比下降 6.7%。业绩下滑的主要原因：一是煤炭生产板块拖累，天地王坡煤价下跌，全年煤炭生产业务毛利仅 5.1 亿元，同比大幅下滑；二是煤机制造板块受压，受煤炭价格持续下滑影响，下游煤企资本开支趋于谨慎，煤机制造毛利同比下降。
    中长期看，公司业绩有望在煤炭产量高位平台和智能化建设加速的双重驱动下保持稳健增长。 2026 年业绩有望企稳的核心驱动来自三个方面：一是煤炭价格呈现企稳回升趋势， 2026 年上半年秦皇岛 5500 卡动力煤均价为 767 元/吨，同比增加 13.2%，天地王坡吨煤盈利有望修复，煤炭生产板块毛利率将较 2025 年显著改善；二是煤炭价格企稳回升带动下游煤企资本开支趋好，煤机制造和安全装备板块销量和毛利率均有望回升；三是公司出售煤矿资产导致去年同期基数较高， 从扣非业绩来看有望企稳。 中长期来看，根据《中国能源展望 2025-2060》预测数据，我国煤炭产量将在“十五五” 期间进入峰值平台期，至2030年仍将维持在47.8亿吨的高位区间运行。 2017-2025年，公司煤机制造、安全装备、工程项目、技术项目四大核心业务与原煤产量的相关系数分别达 0.98、 0.98、 0.99 和 0.95，呈现出高度同步的态势。与此同时，煤矿智能化建设加速推进， 公司作为智能化建设的核心供应商，主导或参与全国 60%以上智能化工作面建设，在掘进机、超大功率大采高采煤机、液压支架电液控制系统等方面形成核心技术壁垒，全产业链布局优势在行业集中度提升过程中有望进一步凸显，市场份额有望持续提升。
    央企市值管理政策密集出台，公司分红意愿有望提升，估值修复空间广阔。 2024 年以来，市值管理政策密集出台，从倡导走向制度化和刚性约束。 2024 年 1 月国资委首次提出将市值管理成效纳入央企负责人考核； 4 月国务院发布新“国九条” ，强化现金分红监管； 11 月证监会发布《上市公司监管指引第 10 号-市值管理》，明确市值管理定义与七大工具； 12 月国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》 。天地科技作为国务院国资委实际控制的煤炭科技央企，直接适用上述政策要求，分红意愿具有政策支撑。对标中国神华、中煤能源等标杆能源央企的实践路径，公司在市值管理提升方面空间广阔，有望提升投资者回报，推动估值修复。
    公司资产负债结构优异，现金流充裕，为持续稳定分红提供坚实保障。 截至 2025 年末，公司资产负债率仅 46.2%，在行业中处于较低水平；带息债务仅16亿元，财务风险极低。资产结构方面，货币资金93亿元、债权投资 125 亿元，二者合计 218 亿元，占总资产 36.5%；净现金由 2022 年的 124 亿元持续增长至 2025 年的 202 亿元。应收账款和存货周转速度较快，变现能力较强。固定资产仅 70 亿元，占总资产11.7%，体现出公司以科技研发为核心的轻资产运营特征。现金流方面， 2021-2024 年经营活动现金流量净额分别为 42.5 亿元、 46.7 亿元、 57.7 亿元和 51.1 亿元，经营活动现金流净额/归母净利润比值达2.0-2.6 倍，盈利质量优异。投资活动方面，年均实际资本开支仅 5.5亿元，资本开支压力较低。筹资活动方面， 2019 年以来现金分红力度持续加大，分红总额由 4.14 亿元增至 2024 年的 13.12 亿元，股利支付率由 37%提升至 50%。公司“高流动性、低杠杆、轻资产” 的显著特征，为提升分红水平创造了宽松的财务空间。
    盈利预测与投资评级： 天地科技作为煤炭科工集团控股的煤炭科技央企龙头，全产业链布局优势独特，智能化技术领先，资产负债结构优异，稳健经营的同时又具有成长潜力。我们预测公司 2026-2028 年归属于母公司的净利润分别为 20.98/21.88/23.45 亿元； EPS 分别为0.51/0.53/0.57 元/股；对应 PE 分别为 9.55/9.15/8.54 倍；对应 PB 分别为 0.75/0.72/0.7 倍。公司当前 PE 处于历史中等偏低位置， PB 已跌破净资产，低估程度较为明显。我们看好公司煤机业务在煤炭产量高位平台下的稳健增长、煤矿智能化建设带来的成长空间，叠加央企市值管理驱动下的分红提升和估值修复，综合考虑公司作为全产业链煤炭科技龙头的估值水平，未来天地科技价值修复空间较大， 维持公司“买入” 评级。
    风险因素： 国内外宏观经济复苏不及预期；技术进步带来煤炭消费需求快速下滑；煤矿智能化政策推进不及预期

实控人增持，业绩改善可期

仙鹤股份(603733)
    事件：公司发布公告，实控人王敏文、王敏良计划6个月内增持0.6-1亿元，充分彰显公司发展信心。
    经营趋势向上。公司已根据原材料成本变化实施多轮价格上调，其中格拉辛纸自1月起开始涨价，转印材料、热敏材料、食品与医疗包装系列、工业用纸系列等自3月起上调价格。我们预计公司Q2吨盈利环比有望改善；同时，H2原材料价格改善、浆纸匹配度提升，均有望改善公司盈利能力。
    浆纸协同优势放大，成长动能充沛。截至25年底公司浆纸年产能已超200万吨，公司广西二期（60万吨浆/70万吨纸）预计27年中落地（其中PM6有望26年9月投产），并在四川规划40万吨竹浆&60万吨纸，未来浆纸产业布局持续深化，有望进一步夯实龙头地位。此外，伴随浆纸匹配持续优化，高开工率、浆线成本优化有望共助成本加速优化。
    电解电容器纸有望加速放量。AI服务器拉动高压大容量需求，推动电解电容器需求增长，电解电容器纸是铝电解电容器的核心原材料之一，用于隔离电极箔并吸附电解液。电解电容器纸认证严苛、质量稳定性要求高，仙鹤25年销量7200吨（23年仅5100吨），且后续仍有新增产能，伴随新客户验证逐步落地、全球份额或将加速提升。
    盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润分别为13.0、15.8、18.8亿元，对应PE估值分别为10.5X、8.6X、7.3X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，产能爬坡不及预期，竞争加剧。

开润股份：间接投资DeepSeek落地，订单延续景气

开润股份(300577)
    事件：7月16日公司公告，全资子公司宁波浦润出资4000万元参与砺思星灵创业投资基金（总规模29亿元），该基金已通过持股平台杭州程砺完成对深度求索（DeepSeek）的投资，公司穿透持股约0.0114%。
    间接切入DeepSeek首轮融资，打开科技布局空间。据据TheInformation报道，本轮为DeepSeek首次外部融资，融资总额超500亿元人民币、估值约500亿美元，腾讯、宁德时代、京东、网易等产业资本及国家人工智能产业投资基金均参与其中。开润董事长范劲松具备科技行业从业经验，有望带领上市公司参与更多科技行业投资机会。我们认为该投资短期财务贡献有限，但战略信号意义突出：传统制造龙头开始布局硬科技资产，市场认知有望重塑。
    2026Q2服装和代工业务预计维持良好发展态势。我们预计，公司服装代工业务和箱包代工业务在“同一品类延展客户、同一客户延展品类”的发展战略下订单实现良好增长。公司客户多为主流运动品牌，我们预计美加墨世界杯有望对服装代工业务将有所带动，同时赛事带动的消费热潮亦有望传导至客户的箱包及配饰订单。
    利润率方面，公司服装业务和效率提升预计将带动利润率继续提升。2026Q1公司利润端改善明显，扣非净利润同比+31.64%，主要是费用优化和汇兑损失的减少。展望全年，我们认为服装业务在并表后受益于客户协同效应，利润率在上升通道中。汇兑损失方面，公司2025年汇兑损失基数较高，2026年随着汇率管理措施加强，汇兑对利润的拖累有望持续减轻。产能方面，公司的海外生产基地以印尼为主，具备面料+成衣垂直一体化优势，有望助力公司订单稳定和利润上行。
    盈利预测：公司当前看点为运动代工订单景气优势明显，有望展现业绩韧性。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.74、4.25、4.80亿元，对应PE为13.07X、11.50X、10.18X。
    风险提示：海外订单不及预期、汇率大幅波动、投资收益兑现不及预期等。

九牧王：扣非主业利润高增，金融资产波动拖累表观利润

九牧王(601566)
    事件：公司发布2026年半年度业绩预减公告，预计2026H1实现归母净利润3000-4500万元，同比下降74%-83%；扣非归母净利润13500-16200万元，同比增长24%-49%。取中枢计算，H1扣非归母净利润约1.49亿元，同比增长36%。
    扣非利润大幅增长，Q2减亏明显。Q2单季度归母净利润为亏损2443-3943万元，扣非归母净利润为亏损379-3079万元，较25年同期（亏损4155万元）明显减亏。根据公司上半年的分季度利润规律，Q2是公司集中计提存货减值的季度，体现为资产减值损失计提较多。我们认为上半年扣非利润改善可能主要来自存货跌价准备计提减少。具体看，2026Q1末存货同比下
    降15%至7.54亿元，我们认为Q2库存继续保持良好趋势，驱动存货跌价准备计提大幅减少。毛利率方面我们认为Q2延续Q1平稳趋势。展望下半年，行业进入秋冬装销售旺季，我们预计公司主业保持稳健，全年扣非归母净利润增长值得期待。
    投资波动为表观利润主要拖累。上半年，归母利润和扣非利润的差异约1.1亿元，我们推测主要是金融资产带来的公允价值变动损失（Q1损失1.04亿元），25年同期为盈利状态。截止一季度末公司持有交易性金融资产16.24亿元，且根据年报披露我们推测权益工具资产占比较高，上半年权益市场波动导致公司公允价值变动损失金额较大。我们认为金融资产损益科目受二级市场波动影响，可预见性较低，但不影响公司经营现金流。
    盈利预测：公司上半年扣非净利润高增长验证了主业盈利能力的修复，存货端改善趋势明确。建议关注下半年存货改善持续性、同店增长。我们预计2026-2028年归母净利润分别为1.79/2.00/2.31亿元，对应PE为26.48X/23.77X/20.53X。
    风险提示：金融资产公允价值波动风险；男装零售终端复苏不及预期；品牌
    升级投入产出比低于预期；整体经营环境偏弱致动销承压。

昇兴股份：业绩表现优异，两片罐盈利中枢有望向上

昇兴股份(002752)
    事件：公司发布26H1业绩预告。公司预计26H1归母净利润实现2.30~2.70亿元（同比+56.1%~+83.3%），扣非归母净利润为2.25~2.65亿元（同比+68.3%~+98.2%）；单Q2归母净利润为0.78~1.18亿元（同比+44.1%~+117.6%），扣非后为0.77~1.17亿元（同比+51.4%~+130.2%）。Q2归母净利润中值为0.98亿元（同比+80.9%）。
    点评：公司持续巩固与重点战略客户合作关系，稳步提升国内市场份额、推进海外市场开发，我们预计收入同步实现稳健增长。盈利能力方面，公司多措并举提高产能利用率、落地生产降本，毛利率同比改善；且两片罐格局优化、我们预计价格中枢上行，贡献利润增量。
    两片盈利中枢改善、三片边际略承压。26Q2铝价/马口铁环比分别+1.0%/-0.3%，其中铝价6月30日价格已从4月20日高点下滑6.7%，我们判断受益于库存管控、原材料压力边际改善，且行业提价有望持续落地，两片盈利环比有望温和改善、且Q3价格有望维持高位、盈利有望持续扩张。三片旺季26Q1体现，Q2淡季我们预计产能利用率边际下滑，整体价格稳定、盈利能力环比略承压、静待Q3改善。此外，公司柬埔寨产能释放，深度布局东南亚生产基地/销售市场，且后续越南基地有望贡献新增量。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润为4.7、5.7、6.7亿元，对应PE估值分别为12.5X、10.2X、8.8X。
    风险提示：竞争加剧、需求修复不及预期、原材料价格波动超预期

众鑫股份：环比持续爬坡，格局加速优化

众鑫股份(603091)
    事件：公司发布26H1业绩预告。26H1公司归母净利润实现1.75~2.20亿元（同比+50.2%~+88.9%），扣非归母净利润为1.70~2.15亿元（同比+55.8%~+97.1%）；单Q2归母净利润为0.81~1.26亿元（同比+83.2%~+184.8%），扣非后为0.81~1.26亿元（同比+105.6%~+220.1%）。Q2归母净利润中值为1.04亿元（同比+134.0%）。
    点评：公司表示利润同比高增主要系泰国基地产能投放，相较去年已恢复对美供应；我们预计公司Q2收入同比亦表现靓丽，且海外基地盈利能力更优、驱动公司整体利润率同比上行。
    量增价稳，盈利改善。我们判断公司国内外基地均量增价稳，其中国内受益于产线转移/产能利用率提升、吨盈利环比改善，泰国基地吨盈利保持稳定（原材料提升和内部降本充分对冲）。展望Q3，受益于泰国产能爬坡&内部降本、国内格局优化&费用进一步摊销，我们预计公司整体收入/利润体量均有望同环比高增、Q4有望进一步向上。
    中期成本优势延续，产能/产品扩张方向明确。近期金晟已被出具风险提示公告，纸浆模塑行业已出现清退，后续竞争对手全球投资有望放缓。同时，公司自身规模/工艺/设备等优势清晰，27Q3有望率先美国投产、泰国外地区仍将新建产能、崇左二期已在建、来宾众鑫设计工作已开展，27-28年公司仍处于显著扩张周期，届时我们判断全球市占率有望持续提升。此外，精品工包/杯/杯托等产品亦在前期布局阶段，成长空间扩容。
    盈利预测：我们预计26.-28公司归母净利润分别为5.4、7.6、9.5亿元，对应PE估值分别为13.2X、9.5X、7.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，原材料价格大幅波动，人民币升值

豫园股份：主业经营持续回暖，推进落实提质增效行动

豫园股份(600655)
    事件：公司发布2026年半年度业绩预告。2026年上半年公司预计实现归母净利润1.20-1.70亿元（同比增长91.0%-170.6%），扣非归母净利润1.00-1.50亿元（同比增长122.5%-133.7%）。我们取区间中值估算，对应26Q2预计实现归母净利润-0.12亿元，扣非归母净利润0.24亿元（同比实现扭亏为盈，25Q2为-2.66亿元）。
    主营业务持续回暖，珠宝时尚业务逆势进取。26Q2沪金价格整体呈现下降趋势，我们认为或引起终端消费者观望情绪，同时对业内品牌公司毛利率或造成负面影响，面临不利的外部环境，公司珠宝时尚业务通过“国潮”场景营造与非遗技艺创新，如古韵金系列多款产品运用古法花丝工艺，具备中式古典的雅致韵味，提升珠宝产品文化附加值与情感共鸣，推动传统黄金珠宝向时尚化、艺术化转型，逆势进取。物业开发与销售方面，公司持续践行“拥轻合重”战略，通过市场化方式推动存量非核心资产退出以提升运营效率，整体去化进程顺利。餐饮方面，公司旗下松鹤楼持续推动渠道优化、门店焕新，为公司经营带来正向贡献。
    推进落实提质增效行动，为盈利能力提供支撑。公司制定《2026年度“提质增效重回报”行动方案》，计划持续深化“东方生活美学”置顶战略落地，通过文化搭台，结合AI科技创新，积极拥抱消费结构调整和国潮新趋势，融通产业生态资源打造优势特色场景，持续聚焦主业发展；同时横向整合、纵向扁平，实行差异化、动态化组织治理，各产业围绕精炼扁平目标，积极推进组织进化，加速全球发展，锻造植根中国、融通全球的组织能力，加快适应AI时代，打造敏捷高效的AI+组织，为盈利能力提供支撑。
    盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.5/5.3/7.3亿元，PE分别为68.0X/31.6X/23.0X，维持“买入”评级。
    风险因素：消费疲软、金价波动、行业竞争加剧、渠道扩张不及预期。

哈尔斯：盈利环比改善，泰国基地持续降本

哈尔斯(002615)
    事件：公司发布26H1业绩预告。26H1公司归母净利润实现0.46~0.55亿元（同比-39.8%~-49.7%），扣非归母净利润为0.44~0.53亿元（同比-41.2%~-51.3%）；单Q2归母净利润为0.45~0.54亿元（同比-10.3%~+7.8%），扣非后为0.44~0.53亿元（同比-9.9%~+8.7%），单Q2归母净利润中值为0.49亿元（同比-1.2%）。
    点评：根据我们跟踪，公司下游仍维持高景气，我们判断收入延续此前趋势、维系双位数稳健增长。26Q1剔除汇兑影响后公司利润约为0.45亿元，26Q2人民币仍处升值通道、我们预计汇兑压力仍存（边际缓解），剔除汇兑损失后、公司Q2利润表现有望更优、环比实现增长。此外，我们预计公司泰国基地降本措施持续落地，盈利能力环比有望呈现改善趋势。
    外销客户展望积极，内销品牌延续成长。1）制造：YETI已表示其下游零售商展现补库信号、同时上调全年收入预期，我们判断YETI订单Q2加速改善；此外，我们预计OWALA同比仍在延续增长、Brumate低基数下表现靓丽；Stanley受自身热度下滑影响、订单或略承压，但后续供应份额有望集中带来订单恢复；我们预计整体外销代工有望延续平稳增长趋势。2）品牌：受益于线下渠道扩张、线上加速推广&产品迭代，我们预计Q2公司国内品牌业务表现靓丽、其中线上增速有望更优；同时，SIGG开启线下渠道扩张（26年全球首店落地上海），亦有望保持稳健增长。
    战略投资商业航天，擎天星能技术&研发实力突出。目前公司已战略投资入股擎天星能，持股比例约4%+。受益于我国可回收火箭实验成功，卫星放量空间打开，太空能源产业有望充分受益。擎天核心团队为海归技术专家，在柔性CIGS产业化领域深耕超过15年，拥有从材料、器件、设备到系统工程的完整研发能力与自主知识产权。CIGS核心优势来自直接带隙与高吸收系数，且可沉积于轻质柔性基底以及带隙具备可调性，有望成为未来太空能源重要解决方案之一。
    盈利预测：公司主业稳健增长，同时入股擎天星能、商业版图持续扩张。我们预计公司26-28年归母净利润分别为2.3、4.0、5.0亿元，对应PE估值分别为16.4X、9.7X、7.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求修复不及预期、人民币汇率超预期波动、竞争加剧，擎天星能发展不及预期

百隆东方：Q2业绩同比增速提升，长期竞争力无虞

百隆东方(601339)
    事件：公司发布2026年半年度业绩预增公告，预计2026H1实现归母净利润5.07-6.24亿元，同比增长30%-60%；扣非归母净利润4.86-5.94亿元，同比增长35%-65%。
    Q2业绩环比加速。2026Q2单季度归母净利润2.64-3.81亿元，同比增长22%-76%；扣非归母净利润2.71-3.79亿元，同比增长27%-78%。取中枢计算，Q2归母净利润约3.23亿元，同比增长49%，扣非归母净利润约3.25亿元，同比增长52%。以业绩预告中数值计算的Q2业绩同比增速较Q1有所提升。
    我们预计Q2延续一季度销量增长趋势，叠加价格改善驱动业绩。公司表示
    2026年上半年订单饱满，产能利用率提升，上半年销量持续增长，主营业务利润增加所致。公司Q1收入增长14.85%，推测主要系销量增长驱动，我们预计Q2延续销量良好增长，价格方面，Q2棉价呈现上行，我们预计公司产品价格将环比Q1有所提升，对于Q2的产品销售价格和毛利率有明显拉动作用。
    主业利润为核心驱动，投资收益与汇兑贡献少部分增量。25Q2非经常性损益部分投资收益1578万，基数较低，我们预计今年Q2投资收益将有所增加；财务费用方面25Q2为-417万，主要是汇兑收益贡献，由于今年上半年汇率波动较去年同期更为平缓，我们认为今年上半年尤其Q2汇兑对业绩的贡献较去年同期减少。综合看，我们认为Q2业绩增量中主业利润增量为主，投资收益、汇兑等贡献少量增量，公司核心驱动健康可持续。
    长期成长路径清晰。公司持续深化国内+越南双基地产能布局，越南基地依托区位优势、贸易便利化条件，承接海外优质订单，规避贸易壁垒风险；国内基地聚焦高端色纺纱、差异化产品，提升产品附加值。公司各生产基地规模化效应凸显，公司竞争力持续提升，在纱线领域份额提升的逻辑持续演绎。
    盈利预测：棉价处于上行周期，往后看产品价格回升叠加成本红利延续，毛利率改善趋势有望持续。长期来看，公司越南布局优势凸显，份额提升逻辑未变。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.79、10.59、11.30亿元，对应PE为11.09X、10.25X、9.61X。
    风险提示：汇兑损失扩大及原材料涨价致利润承压；海外产能扩张带来折旧成本上升；国际订单受关税及贸易政策不确定性影响。

巨星科技：收入稳健增长，盈利中枢有望持续向上

巨星科技(002444)
    事件：公司发布26H1业绩预告，26H1收入同比增速约5%，归母净利润实现12.09-14.64亿元（同比-5.0%~+15.0%），扣非归母净利润为11.92-14.42亿元（同比-5.0%~+15.0%）；单Q2收入同比增速约7%，归母净利润中值为8.21亿元（同比+1.1%），扣非归母净利润中值为8.12亿元（同比+2.5%）。
    点评：根据公司披露，H1收入稳步增长主要系顺应美国AI基建需求、加速专业产品开发，且加大跨境电商&自有品牌投入。此外，公司26H1汇兑损失超1亿元，25年同期为汇兑收益0.59亿元，剔除汇兑损益影响后（实际人民币升值对公司毛利率亦造成负面影响），公司26H1归母净利润中值同比+18%，盈利中枢稳步提升。
    地产企稳，AI基建兴起，收入结构优化。美国成屋5月年化销量达417万套，环比+3.2%，创26年增速新高，首次购房者（刚需）加速回归市场；同时，5月成屋签约销售指数月率录得3.8%（先行指标，为24年9月以来最大增幅）。伴随消费者对高利率环境适应性提升，美国地产需求逐步企稳。此外，美国爆发AI基建投资，电力基础设施及算力中心设备等工具需求增长，有望推动工具行业扩容。公司依托自身研发&设计优势，25年新产品（尤其是电动工具）&跨境电商保持快速增长，推动收入结构优化，未来有望长期助力中枢盈利改善。
    全球供应能力铸造竞争优势。公司依托中美欧三地完善的仓储物流配送体系以及全球23处生产制造基地可做到全球采购、全球制造、全球分发，贸易摩擦&地缘冲突加剧背景下，竞争优势持续提升25年公司加快建设东南亚制造产能，越南三期和泰国二期制造基地已投入使用，我们预计海外产能占比未来将逐年提升。伴随全球基地供应链持续完善、规模优势凸显，公司制造成本有望逐年下降。
    盈利预测：我们预计26-28年公司归母净利润分别为29.1、34.2、39.5亿元，对应PE估值分别为12.2X、10.4X、9.0X，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求复苏不及预期，原材料&人民币汇率波动

五洲特纸：产能爬坡、提价落地，浆纸布局持续完善

五洲特纸(605007)
    事件：公司发布26H1业绩预告。26H1归母净利润实现2.26-2.36亿元（同比+85.8%~94.0%），扣非归母净利润为2.20-2.32亿元（同比+93.4%~102.1%）；26Q2归母净利润中值为1.32亿元（同比+130.8%），扣非归母净利润中值为1.28亿元（同比+139.8%）。
    点评：利润同比表现靓丽主要系25Q2/25Q4分别新增工业包装纸（30万吨）/特纸（7万吨食品薄纸，25万吨格拉辛纸）产线，产能充分释放，规模化优势显现、固定成本进一步摊薄，且加强精细化管理，收入&毛利同步实现增长。
    量价齐升，盈利改善。根据我们测算，公司26Q2产能持续爬坡释放增量，销量环比或平稳提升；吨盈利环比提升46元至219元/吨（25Q2仅106元/吨），其中我们判断成本环比或维持稳定，特纸/包装纸提价落地为盈利改善主要驱动、文纸&食品卡仍在磨底阶段。展望未来，伴随浆价高位回落，特纸价格26Q3或保持平稳，文纸&食品卡提价有望逐步落地，浆纸系整体吨盈利或将温和修复；包装纸受益于极端气候、仍处提价通道，整体吨盈利有望保持向上。同时，伴随旺季来临&产能利用率提升，产销环比仍将增长，整体利润情况延续逐季改善。
    产能仍在扩张区间，多元矩阵搭建完成。截至2025年底，公司总造纸产能达到276.3万吨（25年新增30万吨包装纸/25万吨格拉辛/7万吨特种薄纸），其中工业包装材料98万吨/食品包装纸78万吨/格拉辛46万吨/文化纸30万吨/热转印11.2万吨/硅油纸7万吨/工业配套材料4.5万吨/描图纸1万吨。展望未来，我们预计公司26年造纸产能增长边际放缓，后续伴随九江物流码头、60万吨化学浆落地（27年6月底前投产），公司经营效率、盈利中枢有望进一步提升。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.3、6.8、7.8亿元，对应PE为14.0X、10.9X、9.4X。
    风险提示：原材料波动、需求复苏不及预期，食品卡竞争加剧，产能爬坡不及预期

英科医疗：成长多元，盈利释放

英科医疗(300677)
    事件：近日公司发布618战报，全平台官方旗舰店累计销售额同比增长45%+，访客曝光同比增长40%+，登顶天猫、京东、拼多多、抖音，累计斩获20+项榜单（热销、好评、畅销、复购、口碑、必买等）第一，实现全平台霸榜。
    价格或高位回落，底部有望抬升。由于上游成本改善（丁二烯价格自年内高点显著回落），我们预计丁腈手套8月报价延续回落，但仍在相对高位，且海外竞对成本压力仍存，我们判断公司短期内价格仍有优势。近期上游原材料波动趋缓，我们预计下游客户或增加补库动作，供应端行业整体期待挺价（竞对长期盈利承压），我们预计本轮价格周期底部有望逐步确定、且最终稳态价格高于美伊冲突前报价。同时，公司上游布局完善&原材料库存布局充沛，我们预计Q2经营盈利有望抬升，后续稳态盈利能力有望优于26Q1。
    加速抢占全球份额，国内品牌势能提升。24年底公司总产能870亿只（其中丁腈560亿只，PVC310亿只），25年受益于越南/印尼基地投产，总产能已提升至1030亿只（其中丁腈为700亿只，PVC为330亿只）。展望未来，26年国内安庆丁三车间3月末投产、4月8日全部达产；后续海外&国内仍均有新车间投产，我们判断26-27年公司产销量仍有望持续增长。此外，25年内销/其他产品（保健理疗产品以及检查耗材）收入同比+21.7%/+38.1%，结合近期618数据来看，我们预计国内品牌未来有望贡献新增长动能。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.1、29.5、34.0亿元，对应PE估值分别为16.9X、12.7X、11.0X。
    风险提示：上游原材料价格大幅波动，竞争加剧，产能投放不及预期

浩洋股份：加速外延扩张，主营经营趋势向上

浩洋股份(300833)
    事件：公司近期拟以现金266.86万欧元收购荷兰Follow-Me的66.67%股权。
    强强联合，成长边界扩张。Follow-Me深耕舞台演出智能追踪赛道，首创舞台艺人实时三维追踪技术，推出手动追踪与全自动射频追踪两大核心成套系统，兼容全品牌灯光控台、音视频设备；产品系统兼容性强、部署灵活稳定、运维简便，可适配全场景、已广泛落地全球标杆演艺项目。25年/26H1Follow-Me分别实现收入201.28/110.13万欧元、净利润40.72/20.04万欧元。Follow-Me与浩洋现有灯光设备、全球渠道资源具备高度协同互补性，收购后将补齐公司舞台智能追踪控制类核心产品线，进一步加强综合竞争力。
    行业景气延续，经营趋势有望向上。Live Nation在26Q1收入增速达12%，活动相关递延收入同比+22%（公司历史上最大），票务递延收入同比+29%，公司表示数字化时代中、人们对真实人际连接的渴望从未如此强烈。受益于行业景气延续&地缘冲突影响减弱，我们预计浩洋股份Q2收入同环比均处改善趋势，其中同比低基数下增速有望超30%，H2业绩有望加速释放。此外，受益于规模优势显现、内部费用管控加强，汇兑影响下报表利润Q2亦有望高增。
    盈利能力或将稳步修复。26Q1公司毛利率高达56.8%，达到历史最高。我们预计表现优异主要系公司持续进行新品迭代，且品牌占比持续提升。表观净利率短暂承压主要系刚性费用仍存、中东冲突影响收入后摊销不足。公司积极对美国/丹麦SGM子公司进行资源优化整合、完善海外组织管理体系，并强化国际销售渠道建设，我们预计伴随SGM后续收入放量，整体费用管控有望进一步优化，驱动公司整体盈利能力逐季改善。
    盈利预测：我们预计公司26-28年归母净利润分别为2.7、3.6、4.4亿元，对应PE估值分别为14.9X、11.0X、9.2X。
    风险提示：品牌扩张不及预期，新品市场扩张不及预期，汇率&原材料波动、收购事项推进不及预期

涛涛车业：美国供应链快速爬坡，业绩延续高速成长

涛涛车业(301345)
    事件：公司发布2026年半年度业绩预告。2026年上半年公司预计实现归母净利润5.20-5.60亿元（同比增长52.0%-63.6%），扣非归母净利润5.16-5.56亿元（同比增长52.2%-64.0%）。我们取区间中值估算，对应26Q2预计实现归母净利润3.64亿元（同比增长42%），扣非归母净利润3.61亿元（同比增长43%）。我们预计26Q2美元对人民币汇率贬值或给公司造成汇兑损失，若剔除相关因素，表现或更佳。
    电动高尔夫球车：我们预计公司26Q2电动高尔夫球车销量有望实现高增，新品牌TEKO于25年9月首发，北美经销商门店已突破180家。品牌方面，公司持续推动与体育届明星合作，NFL黑豹队7名队员、篮球领域的球爹+三兄弟均已成为公司产品用户。价格方面，公司26Q2对电动低速车产品的批发价和终端零售价予以提高，保证盈利水平的稳定性。
    海外产能：公司按计划推进北美后续产线建设，目标是到2026年底将美国本土的月产能提升至更高量级。我们认为未来美国钢铝关税执行以及CBP调查收紧等因素或将显著提高美国以外地区电动高尔夫球等产品向美国销售的成本，而公司基于前瞻性布局打造的北美产能有望成为重要竞争壁垒，支撑市占率持续提升，未来成长空间广阔。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为12.1/15.8/20.1亿元，PE分别为20.1X/15.5X/12.1X，维持“买入”评级。
    风险因素：关税政策变化、行业竞争加剧、海外供应链推进不及预期、新品推广不及预期。

哈尔斯：主业稳健改善，战略入局太空光伏

哈尔斯(002615)
    事件：公司发布增持公告，控股股东一致行动人、以及部分高管拟择机增持500-1000万元。本次增持主要系管理层对公司未来持续稳定发展充满信心和长期投资价值的认可。
    点评：保温杯赛道景气仍存、核心客户Yeti提升全年收入预期；公司自身经营趋势有望向上，并积极开拓商业版图，进军太空光伏赛道，长期增长空间充沛。客户订单旺盛，国内品牌加速发展。1）外销：Yeti提升整体26年收入预期至7%-8%，并表示Q1已有清晰信号表示零售商补库需求。此外，我们判断OWALA同比仍在延续增长、Brumate低基数下表现靓丽；Stanley供应份额集中，公司订单仍有望平稳增长。受益于海外产能爬坡&内部管理优化，我们预计泰国盈利边际持续改善。2）国内：受益于线下渠道扩张、线上加速推广&产品迭代，我们预计Q2公司品牌业务仍延续稳健增长。
    商业航天进入密集验证周期，太空光伏长坡厚雪。近期多款重磅可回收火箭有望陆续迎来试飞，朱雀三号遥二火箭在东风商业航天创新试验区顺利完成静态点火试验、长征十号乙首飞窗口锁定7月10日至13日（将在文昌商业航天发射场验证全球首创的海上网系回收技术）；可回收技术突破后、火箭发射成本大幅降低。此外，蓝箭航天科创板IPO审核状态恢复为“已问询”，IPO流程再次启动。
    擎天星能前景乐观，哈尔斯战略投资。近期哈尔斯战略投资入股擎天星能，持股比例约4%+。擎天星能致力于为卫星、轨道平台及未来太空任务打造高比功率、可扩展、长期可靠的空间能源系统；公司专注于三大技术方向：柔性CIGS空间光伏系统（比传统太阳电池更轻更薄、可展开适配多种轨道）、空间封装与防护技术（抵抗辐射、极寒高温和原子氧侵蚀）、以及星间能源传输（实现卫星之间的能量共享，构建“太空能源互联网”）。核心团队为海归技术专家，在柔性CIGS产业化领域深耕超过15年，拥有从材料、器件、设备到系统工程的完整研发能力与自主知识产权。
    盈利预测：我们预计公司26-28年归母净利润分别为2.5、4.0、5.0亿元，对应PE估值分别为15.5X、9.8X、7.7X，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求修复不及预期、人民币汇率超预期波动、竞争加剧，擎天星能发展不及预期。

众鑫股份：积极回购，发展信心充沛

众鑫股份(603091)
    报告内容摘要:
    事件：公司发布公告，基于对未来发展信心&对公司价值认可，董事长提议回购公司股份（3000万元—5000万元），未来择机用作股权激励。
    点评：我们判断近期股价回调主要系市场资金风格影响，公司实际经营正常。我们预计公司Q2国内基地纸浆模塑餐饮具销量改善、吨盈利环比改善；泰国产能持续爬坡、产品价格环比稳定/产销景气，吨盈利温和优化。整体Q2收入/利润均将进入高增通道。
    中期成本优势延续，产能/产品扩张方向明确。从竞争对手表现来看，25年以来行业主要参与者与公司盈利差距仍较大，公司自身规模/工艺/设备等优势清晰，我们预计后续国内/泰国竞争对手CAPEX边际放缓。同时，公司27Q3有望率先美国投产、泰国外地区仍将新建产能、崇左二期已在建、来宾众鑫设计工作已开展，27-28年公司仍处于显著扩张周期，届时我们判断全球市占率有望持续提升。此外，精品工包/杯/杯托等产品亦在前期布局阶段，成长空间扩容。
    盈利预测：我们预计26.-28公司归母净利润分别为5.7、8.0、10.0亿元，对应PE估值分别为11.5X、8.3X、6.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，原材料价格大幅波动，人民币升值

哈尔斯：客户订单旺盛，商业版图持续拓张

哈尔斯(002615)
    下游客户终端动销景气。Yeti提升整体26年收入预期至7%-8%（原为6%-8%）。26Q1杯壶收入增速为5%（美国业务恢复增长，国际业务延续扩张），表现稳健主要系产品矩阵扩张（部分被B端企业销售拖累，C端销售保持景气）；YETI表示Q1已有清晰信号表示零售商补库需求。此外，我们判断OWALA同比仍有望延续增长、Brumate低基数下表现靓丽；Stanley供应份额集中，公司订单仍有望平稳增长。
    国内品牌势能放大。受益于公司国内线下渠道扩张（进入胖东来等），新品快速迭代，我们预计Q2公司品牌业务仍延续稳健增长。此外，国内保温杯行业正处于加速变革时期，截至24年4月中旬以来，天猫配饰类水杯成交额就已同比增长10倍，高颜值/生活场景配饰/情绪消费等因素加速行业进阶；哈尔斯依托设计/生产/规模等优势，加速扩张联名“朋友圈”，且与小黄鸭合作推出新品牌，充分契合行业增长趋势，我们判断内销品牌有望长期维持增长。
    盈利预测：公司近期新增对外投资，已持有浙江擎天星能科技有限公司股权，商业版图持续扩张，未来有望逐步贡献增量。我们预计公司26-28年归母净利润分别为2.5、4.0、5.0亿元，对应PE估值分别为14.8X、9.4X、7.4X，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求修复不及预期、人民币汇率超预期波动、竞争加剧。

首钢股份首次覆盖报告：底部夯实，蓄势待发

首钢股份(000959)
    报告内容摘要:
    首钢股份作为华北地区板材龙头企业，产能规模领先、产品结构优异、装备水平先进、绿色转型成效显著。公司前瞻性布局高端产品与低碳转型，核心竞争力突出，优势有望持续释放。当前钢铁行业仍处周期底部，随着供给侧"反内卷"政策与需求侧"稳增长"政策协同发力，行业景气度有望加速回升，产业格局稳中向好。首钢股份作为行业优质龙头，向上修复弹性充足，具备较好的投资价值。
    首钢股份是首钢集团钢铁及上游铁矿资源产业发展、整合的唯一平台。首钢集团为控股股东，宝武集团为第二大股东。截至2026年3月，公司的第一大股东为首钢集团，持股57.01%，实际控制人为北京市国资委；第二大股东为中国宝武钢铁集团，持股10.23%。
    公司拥有两大主要生产基地，2170万吨粗钢产能。公司拥有迁顺和京唐两个主要生产基地，配备国际一流装备，具备品种齐全、规格配套，冷热系全覆盖板材产品生产能力，年粗钢产能2170万吨。京唐公司设计年产铁1347万吨、钢1370万吨、钢材1340.6万吨。迁钢公司设计产能为铁780万吨、钢800万吨、钢材780万吨。冷轧公司设计产能规模为150万吨。
    公司不断提高战略产品、九类重点产品产量占比。公司不断提高战略产品（电工钢、汽车板、镀锡（铬）板）及九类重点产品（冷轧专用钢、热轧酸洗板、耐候钢、能源用钢、汽车结构钢、高强工程机械用钢、管线钢、桥梁钢、船板海工钢）产量占比，2024年，合计产量1727万吨，占公司钢材总产量的74%，同比提高5个百分点。2025年，三大战略产品及重点产品产量延续增长态势，占比进一步攀升；其中，电工钢、汽车板、镀锡/铬板及第四大战略产品中厚板合计产量约1052万吨，占公司钢材总产量约46%，同比提高4.2个百分点。
    公司传统三大战略产品汽车板、电工钢、镀锡（铬）板产品技术领先、竞争力突出，2025年新增第四大战略产品中厚板，进一步丰富高端产品矩阵。：
    汽车板是战略产品之首，市场占有率超过20%。在结构升级、创新驱动、效益提升、绿色低碳方面不断进步。2022-2025年，公司的汽车板产量分别为361、403、439和466万吨，分别同比增长2%、12%、9%和6%。
    电工钢市场份额稳居行业头部，电工钢产品产量达200万吨级。宝钢股份、首钢智新凭借深厚技术沉淀与高强度研发投入，共占50%市场份额，处于行业领先。2022-2025年，公司的电工钢产品产量持续增长，分别为148、170、199和248万吨；电工钢中，高端产品产量也在不断提升，高端产品占比维持在60%以上。
    首钢镀锡板（马口铁）是首钢战略产品之一，产品年产能71万吨。2025年，首钢股份镀锡(铬)板产量同比持平。高端制造能力进一步提升，DI材供货量同比增长25%，抗硫产品供货量同比增长81%，高端产品在国内外头部客户的应用规模稳步提升。
    2025年公司将中厚板列为第四大战略产品。2025年，电工钢、汽车板、镀锡(铬)板以及第四大战略产品中厚板合计产量约1052万吨，占公司钢材总产量约46%，同比提高4.2个百分点。
    首钢股份领跑绿色转型，有望充分受益“反内卷”带来的供给调整。自2017年起，首钢股份就开始重点布局环保治理项目，开始实施超低排放改造提升工作，持续推进绿色行动计划。2019年，首钢股份迁钢公司率先完成全流程超低排放改造，成为全国首家，也是钢铁行业唯一-家通过2019年生态环境部“钢铁行业超低排放”评估验收的企业，为钢铁行业绿色可持续发展提供了技术先行和经验借鉴。2020年，首钢股份京唐公司完成全流程超低排放改造。2026年2月，工信部公示了第一批符合《钢铁行业规范条件（2025年版）》的企业，其中，首钢股份旗下首钢京唐、首钢迁安两大公司入选“引领型规范企业”第一批，体现了公司长期引领绿色投入的成果，未来公司有望获得更多的政策及资源倾斜。
    盈利预测与投资评级：我们认为首钢股份有望充分受益于“反内卷”背景下的供给侧调整，随着钢铁板块的加速修复，首钢股份在行业周期底部建立的产品先进优势、产能绿色优势有望充分显现，潜在业绩向上弹性较大。我们看好公司当前经营业绩改善和未来发展潜力，现阶段具有较好的投资潜力。截至2026年6月11日，我们预测公司2026-2028年归属母公司净利润分别为12.60亿元、19.98亿元和33.13亿元；EPS为0.16、0.26、0.43元/股；对应PE为19.63x、12.38x、7.47x。首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险因素：国际形势的大幅变化；宏观经济不及预期；大宗商品价格剧烈波动；房地产持续大幅下行；钢铁冶炼技术发生重大革新；公司管理变革实施不及预期；公司发展规划出现重大调整。

太阳纸业：大范围股权激励，底部强化成长信心

太阳纸业(002078)
    事件：公司发布2026年限制性股票激励计划草案，拟以定增方式向1489名激励对象授予0.63亿股（占总股本2.25%），授予价格为6.79元/股，激励对象占公司总人数8.1%。业绩考核目标为26-28年扣非后归母净利润分别达到35.10/38.30/41.49亿元（同比+10.0%/+9.1%/+8.3%）；同时，公告指出本次股权激励产生的成本将在经常性损益中列支，考核指标未剔除相关费用。
    周期底部经营扎实，浆纸一体稳定盈利。浆纸系方面，我们预计Q2成本环比基本稳定，尽管文纸/生活用纸价格环比均呈现承压趋势，但根据我们跟踪，文纸行业加速清退、行业开工率持续下行（双胶纸开工率自3月底58.1%回落至6月初50.7%），我们判断纸价基本筑底。此外，公司持续强化特种纸业务布局，我们预计后续多元化产品有望进一步强化公司浆纸一体化、贡献利润增量。废纸系方面，受益于成本支撑，箱板/瓦楞价格持续向上，我们判断Q2废纸系吨盈利环比延续小幅向上趋势。总体来看，我们预计Q2盈利呈现逐月改善趋势。
    Q3新产能落地，成长多元化。2025年底公司浆纸产能合计已突破1400万吨，南宁二期25H2相继落地、山东14万吨特纸项目二期26M1投产，我们判断当前新增产能稳步爬坡、26H1产销量环比均有望呈现上扬趋势。此外，山东60万吨化学浆/70万吨包装纸均有望于26Q3末进入试产阶段，成长性延续。我们认为，公司作为国内浆纸龙头公司，仍在持续深化产业链上下游布局，未来成本优势将进一步助力公司提升份额；且公司持续扩张产品矩阵，成长边界不断延申。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为36.5、40.4、43.6亿元，对应PE为9.9X、9.0X、8.3X。
    风险提示：需求复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。

家联科技：再发股权激励、惠及人数增加，彰显发展信心

家联科技(301193)
    事件：公司发布新一轮限制性股票激励计划，拟通过定向增发授予306万股至61名中高端及核心骨干（前次为36人），本次授予价格为11.94元/股。激励对象大幅增加有望充分调动团队积极性，且彰显公司发展信心。业绩考核目标为26-28年1）收入增速同比达到30%/15.4%/13.3%，或2）利润总额为2/3/4亿元（其中26/27年考核目标与前次趋近）。根据我们测算，26Q2-4收入增速需达25%+，成长趋势延续。此外，近期公司赎回可转债，后续季度财务费用有望下降。
    外销恢复，内销有望延续优异表现。25年外销收入增速为-2.4%，我们预计Q1受益于泰国产能爬坡、外销增长已逐步复苏。此外，我们预计公司加速泰国基地本土采购、管理&生产效率优化等措施、泰国全年有望贡献重要收入/利润增量。25年内销增速为37.9%，我们预计受益于新客户拓张、新产品导入，国内各基地产能利用率均有望攀升、26全年亦有望维持稳健增长。此外，尽管短期原材料成本上行，但公司凭借海外基地优势（价格传导更舒畅）/国内产品结构改善/产能利用率提升，我们预计盈利能力影响或有限。
    3D打印释放增量空间。公司凭借自身新材料研发与材料改性产业积淀，在3D打印耗材赛道构筑起核心技术壁垒。依托成熟的生物降解材料改性技术沉淀，自主完成3D打印耗材的配方研发、工艺优化及工业化量产，实现材料研发到成品生产全链条自主把控。凭借过硬的技术与产品品质优势，已成功切入3D打印行业头部客户供应链，实现稳定批量供货。我们预计未来公司将持续推动3D打印耗材业务增长，助力收入结构改善&优化盈利中枢。
    盈利预测：我们预计26-28年公司归母净利润将分别为1.0/3.1/4.2亿元，对应PE估值分别为49.1X/15.6X/11.5X。
    风险提示：下游需求波动，原材料&汇率波动，贸易摩擦加剧

永新股份：产能扩张、价格提升，盈利有望呈现弹性

永新股份(002014)
    事件：公司年产3万吨双向拉伸多功能膜项目（二期）预计将于6月底投产，新产线升级在线预涂功能，颠覆传统离线涂布模式。根据产品需要，经预涂处理的BOPP薄膜耐刮强度较普通膜明显提升，抗穿刺强度增强20%-50%，同时表面张力持久稳定，杜绝电晕衰减问题，印刷附着力、镀铝层剥离力显著提升。届时公司产能将大幅提升且应用场景进一步拓宽。
    点评：伴随产能扩张，我们判断公司份额有望稳步提升；且由于上游持续高位，我们预计公司逐步提价传导成本压力，整体收入趋势有望在26Q2实现同环比同步改善。
    扩张空间广阔，成长路径清晰。公司下游主要偏必选、需求多元分散，且近年来管理团队年轻化，业务扩张加速；且出海征程顺利，持续落地本土化办事处、海外仓等强化布局。公司26Q1在建工程达2.1亿元（历史高位），我们预计后续仍有2.2万吨新型功能膜材料、4万吨彩印复合软包装、2000吨宠物食品包装材料、4500吨精密注塑制品扩建等新项目投产，强化高端产能布局，精准对接细分市场需求。
    价格有望加速提升。公司上游为石油基材料，伴随原材料持续涨价（（且后续或将维持高位），我们预计公司可顺利提价应对。我们判断Q2淡季情况下，公司依赖市场拓新+海外扩张+份额提升，彩印销量仍有望实现约双位数增长，而价格在经历连续下降后有望进入上涨通道。此外，当前产业已出现供应链短缺问题，我们预计后续Q3旺季涨价会更为顺畅，海外市场订单也会加速。从薄膜产品来看，我们预计销量、价格亦呈现改善，叠加产品结构优化，我们预计薄膜业务盈利能力有望在H2迎来边际修复。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.0、5.8、6.6亿元，对应PE为12.8X、11.2X、9.7X。公司2020年后分红率普遍在80%左右，按照当前盈利假设&25年分红率计算，股息率高达6%。
    风险提示：原材料价格波动风险，海外需求下滑，市场竞争加剧

爱玛科技：回购股份坚定信心，动销回暖、产品推新、与华为签署深化合作协议

爱玛科技(603529)
    事件：爱玛科技发布回购股份公告。公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施股权激励或员工持股计划，预计回购股份的金额介于人民币2.0-4.0亿元（含上下限），回购价格不超过人民币35元/股（含），回购期限为自公司董事会审议通过回购股份方案之日起不超过6个月。
    公司产品持续推新叠加新代言人官宣，有望促进动销回暖。产品方面，公司持续推新，推出符合新国标要求的元宇宙Pony系列，围绕热门系列Q5推出Q5赫本联名版、Q5MAX等。公司还官宣了全新品牌代言人欧阳娜娜，焕新品牌形象。我们看好公司26Q2动销恢复；此外，根据钱江晚报的草根调研来看，终端从4月新一批到店产品开始售价普遍提高200-300元，以应对原材料等价格上涨，我们认为此轮提价有望帮助品牌稳定盈利能力。
    共筑两轮出行智能生态，与华为签署深化合作协议。26年5月25日，爱玛科技集团股份有限公司与华为技术有限公司签署深化合作协议，双方将基于“云网筑基、芯片赋能、端侧落地、互联协同”的一体化合作逻辑，依托鸿蒙生态、星闪生态、智能车云与AI技术实现全链条赋能，共同推进产品智能化升级与全球化布局，具体做法包括（1）以云助车，打造端云协同的全新车云平台，让两轮车生来智联。（2）两轮车轻智能终端芯片与解决方案联合创新。针对爱玛科技两轮车智能化的升级，需求演进和产品定义，华为借助创新的芯片和解决方案交付能力，成立芯片与解决方案联合项目组，助力爱玛科技智能化架构设计，模块产品定义，模块产品开发和交付。双方合作的核心领域包括但不局限于智能仪表盘、智能行车辅助系统、4G通讯技术、星闪技术、端侧AI技术等。（3）依托开源鸿蒙搭建智能化软件平台，凭借其弹性部署、高效协同、高阶安全等特性，构筑全域智能终端，夯实数字根基，促进两轮电动行业全面数智化发展，并挖掘与华为终端1+8产品联动的创新场景，打造更好的用户体验。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.1/23.2/25.5亿元，PE分别为8.9X/7.7X/7.0X。
    风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期、成本波动风险、产品结构调整不及预期风险。

仙鹤股份：新兴产业积极布局，核心业务持续改善

仙鹤股份(603733)
    事件：近期公司表示，2026年以来根据原材料成本变化，已对相关产品实施多轮价格上调，其中格拉辛纸自1月起开始涨价，转印材料、热敏材料、食品与医疗包装系列、工业用纸系列等自3月起上调价格。目前相关调价已落地执行。
    点评：我们预计公司Q2吨盈利环比有望改善、利润空间释放。26年公司将重点推动湖北/广西基地一期项目满产达产，我们预计浆纸匹配持续优化，且高开工率、浆线成本优化、浆纸配套提升助推成本加速优化。
    电解电容器纸结构成长。AI服务器拉动高压大容量需求，推动电解电容器需求增长，电解电容器纸是铝电解电容器的核心原材料之一，用于隔离电极箔并吸附电解液。25年我国出口量同比+38.3%、出口均价同比+7.1%。此外，电解电容器纸认证严苛、质量稳定性要求高，仙鹤25年销量7200吨（23年仅5100吨），且后续仍有新增产能、未来有望持续抢占份额。
    MLCC纸基载带参与者。MLCC（积层陶瓷电容器）等被动元件采用纸质载带包装，配合上下胶带（盖带）使用，用于从动部件的搬运与自动化贴片生产流程。洁美科技作为MLCC纸质载带全球核心供应商，全球市占率高达70%。仙鹤多年前就已成为其薄纸供应商，我们预计未来相关业务有望持续受益于下游驱动。
    领先布局芳纶纸。间位芳纶具有良好的热稳定性、阻燃性、电绝缘性、化学稳定性、耐辐射性以及良好的机械加工性，是电机、变压器、高端电子设备等产品的核心绝缘材料。仙鹤集团（非上市公司）已切入芳纶纸生产研发，我们预计后续增长速度、空间可观。
    盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润分别为13.8、16.6、19.9亿元，对应PE估值分别为12.2X、10.1X、8.5X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，产能爬坡不及预期，竞争加剧。

晨光股份：大额回购提议强化信心，经营改善趋势显现

晨光股份(603899)
    事件：5月21日晨光股份收到董事长提议，拟使用5-10亿元公司自有资金以集中竞价方式回购股份，回购价格不超过董事会审议前30个交易日均价的150%，股份将用于股权激励或员工持股计划，回购期限不超过12个月，回购股份3年内未使用将予以注销。
    规模较高、显现经营信心。5-10亿元回购金额，远高于过往回购提议规模（前两次回购范围均为1.5-3亿元），大额回购提议兼具信心传递、价值修复、团队绑定三重意义，凸显公司现金流优异与发展底气。此外，文具行业竞争加剧，IP联名、渠道扩张、新品迭代（如文创、潮玩）均依赖核心团队执行力。回购用于激励，有利于强化核心员工稳定性，助力年轻化转型与创新业务落地。此外，公司25年分红比例接近70%，我们预计积极分红政策有望延续。
    经营趋势改善，传统核心有望转正。从Q1经营趋势来看，传统核心保持韧性，26Q1收入同比约-3%。公司持续推进传统核心业务的全渠道布局，优化零售运营体系，加强线上品类的产品线布局及产品力挖掘、26Q1线上保持平稳增长。此外，海外市场逐步形成品类阵地势能、未来有望贡献增量。
    科力普&生活馆稳步改善。科力普26Q1收入同比约+10%、毛利率为6.6%（同比-0.5pct），我们预计办公集采竞争压力短期内仍将延续，但未来科力普分拆上市后份额有望进一步提升。晨光生活馆26Q1收入同比+14.5%，公司围绕门店升级、主题快闪营销、IP与品类拓展、会员深度营运等维度协同发力。
    盈利预测：我们预计Q2各业务板块有望延续向好趋势，且传统核心业务低基数下有望同比实现转正。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为14.6、16.0、17.4亿元，对应PE为14.2X、12.9X、11.9X。
    风险提示：宏观经济波动、新品推出不及预期、科力普客户拓展不及预期

NOR Flash量价齐升，行业景气迎来拐点

恒烁股份(688416)
    股东减持计划如期完成，Q1营收及净利润大幅提升。5月12日和21日，恒烁股份发布两起已披露的股东减持计划完成的公告，总计减持约占总股本2.44%（董翔羽1.75%、中安庐阳0.69%），执行结果与预案一致，在一季报基本面修支撑下，市场对减持供给整体实现了较好承接。公司Q1实现营收2.19亿元，同比+192.08%；实现归母净利润0.49亿元，去年同期为-0.26亿元，实现扭亏为盈；扣非归母净利润0.46亿元，去年同期为-0.31亿元。26Q1公司毛利率为41.76%，同比+30.11pct，环比+18.44pct；净利率为22.16%，同比+57.20pct，环比+24.63pct。行业复苏兑现业绩，NOR Flash量价齐升驱动高增长。公司表示，受益于行业景气度提升及公司积极的市场策略，公司主要产品NOR Flash量价齐升，带来营收增长显著，毛利率明显改善，公司整体经营状况好转。根据DOIT传媒，26Q1NOR Flash合约价平均涨幅达15%-20%，其中车规、工业领域涨幅30%-50%，小容量品类涨幅甚至突破50%。我们认为，在产能挤压和需求复苏双重逻辑下，NOR Flash供需格局显著改善，行业复苏和价格提升趋势有望持续，存储周期上行过程中公司业绩有望进一步打开空间。
    MCU开启涨价通道，大容量存储进一步打开空间。公司不断完善低功耗M0系列产品，在HDMI、四轴飞行器、科学计算器、无线充电及TFT显示设备等原有应用领域进一步扩大销售规模。根据半导体产业纵横，26年来国内MCU市场掀起涨价潮，涨幅15%-50%。另一方面，由于AI不断挤压大容量存储产能，大厂逐步退出大容量利基型产品市场，竞争格局不断优化，NAND Flash、eMMC及DRAM等产品的布局不断取得进展，有望进一步打开营收空间。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.97、2.55、3.19亿元，对应PE为52.23、40.38、32.21倍。公司系存储板块核心个股，我们看好公司在该领域的发展前景。
    风险因素：AI发展不及预期风险；宏观经济波动风险；短期股价波动风险。

26Q1扣非归母净利润增速达33%，期待26年业绩企稳回升

仁和药业(000650)
    事件：公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业收入11.29亿元（同比+14.57%），实现归母净利润1.40亿元（同比-14.57%），扣非归母净利润1.36亿元（同比+33.20%），经营现金流净额1.25亿元（同比+5.30%）。
    点评：
    26Q1收入端增长15%，期待26年企稳回升：①26年或将是公司企稳回升的过渡期。26Q1公司收入增速达约15%（达11.29亿元），主要得以于药品端的增长。我们认为，公司经过24-25年的经营调整，26Q1展现出较好经营趋势，26年或将是公司企稳回升的过渡期。②26Q1扣非归母净利率提升1.68个百分点，归母净利润受其他收益下降影响有所承压。从扣非归母净利润上看，26Q1公司扣非归母净利率提升1.68个百分点（达12.03%），主要得益于销售费用率下降2.82个百分点（达6.62%），而管理费用率下降1.11个百分点（达7.65%）。从归母净利润上看，26Q1公司其他收益仅0.04亿元（25Q1公司其他收益为0.65亿元），受此影响，公司归母净利润同比下降15%（26Q1归母净利润为1.4亿元）。
    26年追求“开门红、全年红”，拟以不超过1.5亿元回购股份：①从研发管线上看，26年公司将加快推进5个以上化药、中药新品研发进程，稳步推进经典名方开发、仿制药一致性评价。截至25年末，公司在研的中药经典名方项目中，清肺汤颗粒进展最快，已通过CDE审评及生产现场核查；温经汤颗粒、泻白散等已完成物质基准研究并进入制剂研究阶段。②在营销端，26年公司加快线上新零售拓展步伐，深化与主流电商平台战略合作，力争O2O销售额再创新高。同时，26年公司将深化品牌年轻化转型，充分运用短视频、直播等新媒体扩大品牌声量。加强场景化营销与公益行动双向赋能，持续提升品牌美誉度和用户粘性。③拟以不超过1.5亿元回购股份。26年4月公司拟使用自有资金以集中竞价交易的方式回购公司股份，回购资金总额不低于人民币0.8亿元（含）且不超过1.5亿元，回购股份的价格不超过人民币8.00元/股（含），拟用于后续实施股权激励或员工持股计划。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为38.19亿元、40.49亿元、42.93亿元，同比增速分别约为8%、6%、6%，实现归母净利润分别为4.12亿元、4.48亿元、4.86亿元，同比分别增长约4.8%、8.7%、8.5%，对应当前股价PE分别约为19.39倍、17.84倍、16.44倍。
    风险因素：销售不达预期，新品推出不及预期风险，药品&大健康市场竞争加剧，资产减值风险。

扣非归母净利润大幅增长，盈利能力稳步提升

西子洁能(002534)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入62.41亿元，同比减少3.03%；实现归母净利润4.37亿元，同比减少0.73%；实现扣非归母净利润2.56亿元，同比增长78.52%。26Q1公司实现营业收入10.96亿元，同比减少9.65%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长12.15%；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比减少25.50%。
    点评：
    扣非归母净利润大幅增长，盈利能力稳步提升。分产品看，2025年公司余热锅炉、清洁环保能源装备、解决方案、备件及服务营业收入分别为13.99亿元、11.33亿元、28.84亿元、6.77亿元，分别同比-37.21%、+10.51%、+19.31%、+13.78%；毛利率分别为19.96%、17.74%、15.68%、26.27%，分别同比+2.10pct、-5.39pct、+3.27pct、-0.23pct。公司2025年销售毛利率为19.02%，同比提升0.55pct；销售净利率为8.97%，同比提升1.07pct，盈利能力稳步提升。
    在手订单充足，截至26Q1在手订单合计59.49亿元。2026Q1公司实现新增订单10.68亿元，其中余热锅炉新增订单3.21亿元，清洁环保能源装备新增订单1.81亿元，解决方案新增订单4.14亿元，备件及服务新增订单1.52亿元；截至2026Q1，公司实现在手订单59.49亿元。根据公司4月21日投资者关系活动记录表，公司未来盈利增长点有：1）海外市场，即利用自身优势产品（如燃机余热锅炉）提升产品国际市场占有率，同时加大海外销售网络布局，全面提升海外订单占比。2）新能源市场，主要是依托熔盐储能核心技术，拓展其在光热发电、用户侧储能、火电灵活性改造、零碳园区等更多能源利用场景开展应用。3）备件与改造市场，公司积极关注并争取节能提效改造机遇、降低排放改造需求、拆旧建新业务机会，进一步提高存量市场的利润贡献。
    持续深化核电战略布局，为大湾区“华龙一号”项目提供核级配套设备。近日，粤港澳大湾区首台“华龙一号”核电机组——中广核广东太平岭核电项目1号机组投产发电，正式具备商业运行条件，公司预计年发电量超90亿千瓦时。西子洁能为大湾区“华龙一号”项目提供核级配套设备，以严苛标准、完善核质保体系与专业人才队伍，确保产品可靠交付，验证并提升了公司核质保能力，夯实核电市场基础。公司持续深化核电战略布局，1998年进军核电领域，2018年获民用核安全设备制造许可证，2025年设立杭州西子核能科技有限公司并建成核电专用清洁车间，积极融入国家新型能源体系建设大局。当前，全球核能产业迎来新一轮发展机遇，我国核电进入加速发展期，装机规模持续稳步提升。西子洁能将以此项目成功投产为新起点，持续深耕核电装备领域。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为71.50亿元、80.20亿元、90.08亿元，增速分别为14.6%、12.2%、12.3%；归母净利润分别为4.9、5.87、7.19亿元，增速分别为12.3%、19.8%、22.4%。
    风险因素：行业竞争加剧；政策不及预期；原材料价格波动风险；技术迭代风险；海外拓展不及预期。

盈利能力提升，AI大模型商业化加速落地

科大讯飞(002230)
    事件：科大讯飞发布2025年年度报告，公司2025年实现营收271.05亿元，同比增长16.12%；实现归母净利润8.39亿元，同比增长49.85%；实现扣非净利润2.64亿元，同比增长40.47%。单2025Q4，公司实现营收101.16亿元，同比增长19.10%；实现归母净利润9.06亿元，同比基本持平。2026Q1公司实现收入52.74亿元，同比增长13.23%；实现归母净利润-1.7亿元，较上年减亏0.23亿元。
    核心业务保持稳健增长，盈利表现持续改善。收入端：2025年，公司核心业务保持增长。其中，智慧教育实现营收89.67亿元，同比增长24.04%；智慧医疗实现营收8.58亿元，同比增长24.07%；开放平台实现营收60.88亿元，同比增长17.72%；数字政府实现营收15.58亿元，同比增长30.35%；智能硬件业务实现收入21.83亿元，同比增长7.92%；智慧汽车和企业AI解决方案分别同比增长25.41%、33.65%。现金流：2025年上半年，公司销售回款总额超274亿元，较去年同期增长45亿元；报告期末经营活动产生的现金流量净额32.08亿元，创历史新高。
    毛利率保持稳定，研发投入保持高位。2025年公司毛利率为42.36%，同比下降0.28个百分点。费用方面：公司2025年销售/管理/研发费用率分别为19.15%/5.12%/16.38%，分别较上年同期变动+1.66%/-1.11/-0.29个百分点。研发投入方面，2025年公司研发投入较上年同比增长7.84亿元，占营业收入比重为19.79%。
    星火大模型持续迭代升级，稳固人工智能国家队地位。2025年，公司在全国产算力平台上攻克了长思维链强化学习和MoE模型全链路训练难题，并在11月发布深度推理大模型星火X1.5。在模型参数小一倍的情况下对标业界领先水平，支持多语言数目超130种，整体性能达到GPT-5（high）的95%以上。2025年科大讯飞大模型相关项目的中标数量和金额在全行业统计中再次获得双第一，大模型相关项目中标金额23.16亿元，央国企市场领先地位稳固。
    公司构建“API经济”+大模型“Token经济”双轮增长的开发平台新模式。2025年公司AI开发平台"1+N+X"模型矩阵全系列升级，平台已开放920项AI能力与解决方案，AI开发者规模突破1000万，大模型开发者达到229万，年度增速124%。AI平台及授权服务收入12.52亿元，其中大模型API及MaaS平台服务收入3.85亿元，同比增长263%。截至2026年3月末，依托星辰MaaS底座及星火大模型，平台三方开发者大模型日均Tokens同比增长4241%。
    AI融合生态不断完善，C端+海外引领新增长曲线。1）智慧教育：星火智能批阅机服务超三千所学校，市占率超75%；2025年4月公司发布新一代AI学伴解决方案，驱动B端民办校业务全年增长350%；星火教师助手覆盖全国超80万名教师。C端AI学习机、智能办公本、翻译机、录音笔等产品连续多年稳居全周期榜首，618全周期销售额同比增长42%，双十一全周期销售额同比增加30%。2）智慧医疗：截至2025年底，智医助力稳居市场份额80%以上，已服务超过7.7万个基层医疗机构，累计提供AI辅诊建议超11亿次；3）AI+汽车：2025年智能汽车业务实现超40个客户400多款车型的智能化产品成功交付，累计出货量超7300万套；4）海外市场：围绕数字营销、AI硬件、多语种技术授权与B端产品方案等核心业务，聚焦东南亚、中东、美国、日韩等关键市场，实现营收同比增长275%，增长态势强劲。其中智能硬件产品在美日韩等重点市场实现营收增长438%。
    盈利预测与投资评级：公司为国内人工智能领域领先企业，坚持核心技术底座自主可控；同时，星火大模型持续迭代升级，性能保持行业领先水平；大模型赋能C端和海外市场引领新增长曲线。我们预计2026-2028年EPS分别为0.49/0.65/0.84元，对应P/E分别为101.75/76.64/59.59倍，维持“买入”评级。
    风险因素：AI大模型应用落地不及预期；商业化推进速度不及预期；行业竞争加剧。

生物药商业化元年开启，看好26年业绩修复

健友股份(603707)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年营收39.91亿元（yoy+1.71%），归母净利润5.82亿元（yoy-29.61%），扣非归母净利润5.03亿元（yoy-35.73%），经营性现金流净额11.83亿元（yoy-21.21%）。2026Q1营收9.29亿元（yoy+4.91%），归母净利润为0.89亿（yoy+5.07%），扣非归母净利润0.57亿元（yoy-24.89%）；经营性现金流表现强劲，净额达5.1亿元（同比+210.60%）。
    点评：
    2025年业绩短期承压，制剂出口业务展现强劲韧性，转型成果显著。2025年公司营收微增而利润下滑，主要系业务结构调整及外部因素影响。核心的制剂业务实现收入35.16亿元（yoy+15.26%），占主营业务收入比重提升至88.1%。其中，海外业务收入达32.05亿元（yoy+6.59%），主要是制剂出口的增长，其中美国市场和欧洲市场分别实现27.39%和70.88%的高速增长。相比之下，肝素原料药业务持续收缩，收入4.01亿元（yoy-49.09%）；国内业务收入7.86亿元（yoy-14.28%），主要是国内制剂集采续标及渠道去库存等因素影响。利润端下滑主要由于：①原料药业务大幅下降；②为推广新品销售费用同比增长45.79%；③汇率波动导致财务费用大幅增加1271.84%；④美国的关税影响。
    生物药商业化元年开启，研发管线加速推进。公司持续加大研发投入，2025年研发投入总额达8.15亿元，占营收比重高达20.43%。2025年是公司生物类似药的商业化元年，中国首家阿达木单抗生物类似物获FDA批准上市，利拉鲁肽生物类似药于2025年4月获美国FDA批准上市后，迅速实现超9000万元人民币的销售收入，充分验证了公司成熟的海外商业化能力。创新药方面，公司进行了8项生物药的研发和放大，其中KM1901稳步推动即将启动临床I期，KM03进入商业化规模技术转移阶段，KM04完成项目转移达到临床阶段。治疗结节病的KM1901即将启动临床III期，与海外机构合作的孤儿药XTMAB项目已进入临床试验阶段，公司正从仿制药向“仿创结合”的更高价值阶段迈进。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营收分别为46.61、56.18、68.34亿元，同比增速分别为16.8%、20.5%、21.6%，实现归母净利润为8.70、10.58、12.74亿元，同比分别增长49.6%、21.6%、20.4%，对应PE分别为17、14、12倍。
    风险因素：行业政策风险（含中美贸易政策）；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；药品研发失败风险。

康复基本盘稳固，新业务高速增长

伟思医疗(688580)
    事件：公司发布2025年报及2026一季报。2025年实现营收4.63亿元（yoy+16%），归母净利润1.38亿元（yoy+35%），经营活动产生的现金流量净额1.77亿元（yoy+49%）。2026Q1营收1.06亿元（yoy+10.56%），归母净利润0.62亿元（yoy+85.35%），扣非归母净利润0.33亿元（yoy+8.27%）。
    点评：
    双轮驱动成效显著，康复基本盘稳固，新兴业务高速增长。2025年营业收入达4.63亿元（yoy+16%）。分业务看，公司“康复+新兴”双轮驱动战略成效显著。康复业务作为基本盘，同比增长14%，其中磁刺激收入1.89亿元（+10.22%）、电生理收入8,894万元（+36.94%）、神经/盆底/精神康复产品矩阵完善，巩固国内领先地位。新兴业务作为增长新引擎，同比增长34%，其中激光射频类产品收入4571万元（+54.74%），依托科瑞达激光与皮秒激光、强脉冲光等产品，加速布局皮肤、形体、私密三大医美赛道。2026Q1公司延续增长态势，实现营收1.06亿元（yoy+10.56%），归母净利润同比大增85.35%，主要系处置固定资产取得约3098万元的非经常性收益所致。
    技术平台持续突破，新产品矩阵构筑长期壁垒。公司三大技术平台驱动产品持续迭代，构筑核心竞争力。1）磁刺激技术平台：2025年收入同比增长10%，高端产品导航经颅磁MagNeuro One精准神经调控系统，深度融合多模态信号采集与经颅磁刺激技术，通过实时采集脑电信号构建个体脑功能图谱，实现靶向神经环路精准干预，仅需2分钟完成运动阈值测定，大幅提升神经调控疗效。2）能量源技术平台：2025年收入同比增长55%，全面升级PicoV皮秒激光产品性能并拓宽其适用领域，有序推进脉冲光产品开发，提升钬激光产品质量；2025年底新上市的双波长皮秒激光和强脉冲光“大师光”等重磅产品，已成为2026Q1医美业务增长的核心驱动力。3）电刺激与脑机接口平台：公司积极布局前沿的非侵入式脑机接口技术。
    股权激励目标彰显信心，彰显公司发展信心。公司股权激励计划，设定了2026年营收较2024年增长40%的目标，对应同比2025年增长21%。充分彰显了管理层对公司未来发展的强烈信心。我们认为，随着康复业务基本盘的稳固、医美业务的加速放量以及国际化业务的逐步突破，公司迈入可持续增长的新时期。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为5.60、6.38、7.43亿元，同比增速分别为20.9%、14.1%、16.5%，实现归母净利润为1.71、1.98、2.24亿元，同比分别增长24.1%、15.6%、13.0%，对应PE分别为36、31、28倍。
    风险因素：市场开拓不及预期的风险；新产品研发、注册及认证风险；政策变动风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

新澳股份：定增践行宽带战略，全球化与高端化加速推进

新澳股份(603889)
    事件：公司发布公告，拟定增募资不超过10.19亿元，投入项目包括：新澳越南高档精纺生态纱纺织染整项目（二期）拟使用募集资金5.00亿元、年产2,000吨精梳高端羊绒、羊毛花式纱线智能化车间建设项目拟使用募集资金2.43亿元、高端毛纺产品与数智技术研发中心建设项目拟使用募集资金0.96亿元，以及补充流动资金1.80亿元。
    点评：公司宽带发展战略纵深推进，第三、第四成长曲线加速培育
    越南项目持续推进或将增强全球竞争力。新澳越南高档精纺生态纱纺织染整项目（二期），将在越南一期20,000锭已正式投产的基础上，继续实施二期30,000锭建设项目，项目建成后将形成年产约折标3,900吨精纺针织纱线产能。该项目将进一步推进越南生产基地建设，扩大公司产品从越南向东南亚、亚洲乃至全球的品牌影响力，不断深入布局毛纺产业国际化发展。花式纱业务有望成为新的增长曲线。年产2,000吨精梳高端羊绒、羊毛花式纱线智能化车间建设项目，公司将新建具备柔性生产能力的高端羊绒、羊毛精纺花式纱线车间，目前部分产品已实现小批量生产，获得了国内外高端品牌的认可。我们认为，精梳高端羊绒、羊毛花式纱线作为毛纺行业中技术密集、设计主导、附加值高的细分领域，具备广阔的市场前景与盈利空间，花式纱业务有望在未来几年成为新的业绩增长引擎。
    公司作为全球毛精纺纱线龙头企业，正稳步推进可持续宽带发展战略。公司在巩固传统毛精纺优势的基础上，不断尝试向羊绒、花式纱、家纺、产业用等高附加值领域延伸。本次定增加码越南产能扩张与高端花式纱线布局，将加速公司全球化与高端化双轮驱动战略落地。
    定增有望优化资本结构，增强资金实力。随着未来公司业务规模的不断扩大，公司对营运资金的需求不断上升。近期羊毛价格大幅上涨导致流动资金占用增加，负债率存在上升压力。我们认为，本次再融资如果能顺利推进将有助于优化公司资本结构、增强财务稳健性，在保障分红比例稳定的同时，加快主营业务拓展步伐。
    盈利预测及投资建议：不考虑定增影响，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.68/6.36/6.86亿元，对应PE为10.97、9.80X、9.09X。我们继续重点推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险；越南项目建设进度不及预期风险；汇率波动风险；定增审批及发行不确定性风险。

受全球经济形势变化及行业政策等因素影响，公司业绩短期承压

林洋能源(601222)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入48.76亿元，同比减少27.69%；实现归母净利润2.44亿元，同比减少67.56%；实现扣非归母净利润3.13亿元，同比减少58.9%。2026Q1公司实现营业收入15.06亿元，同比增长34.01%；实现归母净利润0.6亿元，同比减少51.29%；实现扣非归母净利润0.43亿元，同比减少64.53%。
    点评：
    智能板块稳扎稳打，持续推进海外布局。2025年公司在国网电能表（含用电信息采集）招标采购中，合计中标金额约3.49亿元；在蒙西电网招标中，中标5154万元；在南网计量产品框架招标项目第一批次集招中，中标金额约2.44亿元。直流充电桩领域持续发力，成功中标华为框架采购项目并实现大批量交付，同时联合华为预研更高等级超充桩计量技术，进一步夯实技术基础。海外市场方面，2025年公司海外业务规模持续增长，海外市场成为板块重要增长来源，逐步形成“成熟市场稳步深耕、优势市场持续突破、成长市场加速布局”的发展格局。2025年公司智能配用电行业收入28.42亿元，同比增长0.43%；毛利率34.27%，同比减少0.88pct。我们认为在国内政策支持、投资保障与市场需求形成的发展合力下，叠加全球能源转型下的海外市场机遇，支撑我国智能配用电行业持续向好发展，公司智能板块有望受益。
    新能源板块聚焦轻资产转型，积极参与零碳园区建设。公司结合在手项目实际情况，以基地项目为核心，稳步推进项目建设。2025年，公司在建项目超1002MW，开工项目超205MW，并网规模超924MW，其中风电项目顺利建设并网212MW。截至2025年底，公司签约运维的电站装机量突破30GW，运维容量同比增长超50%，服务区域持续向我国西北部扩展，业务规模与盈利能力稳步提升。2025年公司光伏行业收入14.42亿元，同比减少50.29%；毛利率22.31%，同比减少5.62pct；光伏行业收入下滑主要系电站销售收入下降及光伏发电业务收入下降所致。
    储能板块加快项目储备和业务转型，积极推进海外项目。1）国内：2025年公司成功推动京能江宁50MW/100MWh共享储能项目、唐县100MW/400MWh独立储能项目、陕煤运城240MWh及府谷100MWh火储联合调频等一批标杆项目并网投运，成为各应用场景的示范工程。全年国内储能开发项目储备规模持续扩张，聚焦内蒙古、河北、甘肃、新疆、宁夏等新能源大基地核心省份，为后续市场扩张奠定坚实基础。此外，公司重点聚焦独立储能、工商业用户侧储能等核心赛道，实现重点项目全链路闭环落地。2）海外：深耕欧洲、中东、东南亚三大核心市场，实现标志性项目突破与市场份额稳步提升。欧洲区域以波兰为核心枢纽，辐射德国、意大利、西班牙等中东欧国家，成功获得波兰Mosty77MW/285MWh项目、Suncatcher3×4MW/8MWh项目及爱沙尼亚5MW/10MWh项目，市场影响力持续扩大；中东区域依托沙特生产基地，构建“产销服”一体化地区总部，未来将逐步实现本地化运营与市场深度渗透；亚太区域成功交付外蒙古高寒地区大型源网侧12.5MW/50MWh储能项目；非洲地区成功中标海岛级源网侧毛里求斯40MW/120MWh储能项目，并逐步推进交付；海外工商业一体柜项目已实现规模化发展，2025年订单量达50MWh。2025年公司储能行业收入5.11亿元，同比减少44.4%；毛利率12.86%，同比减少4.78pct。公司凭借“技术+产能+服务+品牌”的综合竞争优势，成功入选彭博社Tier1全球一级储能厂商，我们认为随着全球主要经济体加码储能产业支持力度，公司储能业务有望修复。
    盈利预测：我们根据公司实际经营情况，预计公司2026-2028年营业收入分别为57.93亿元、63.89亿元、66.40亿元，增速分别为18.8%、10.3%、3.9%；归母净利润分别为6.67、7.45、7.86亿元，增速分别为173.1%、11.7%、5.5%。
    风险因素：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。

2026Q1盈利能力迎拐点，脑机接口布局渐入收获期

翔宇医疗(688626)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年营收7.68亿元（yoy+3.26%），归母净利润0.78亿元（yoy-24.08%），扣非归母净利润0.58亿元（yoy-35.23%）。2026Q1营收1.93亿元（yoy+3.78%），归母净利润0.25亿（yoy+10.33%），扣非归母净利润0.23亿元（yoy+24.51%）。
    点评：
    2025全年收入稳健增长，战略性加大研发投入致利润短期承压，海外业务表现亮眼。2025年营收7.68亿元（yoy+3.26%），分业务看，受医保政策整合影响，占比较大的康复理疗设备业务收入为4.78亿元（yoy-5.22%）；康复训练设备收入1.76亿元（yoy+7.00%）；康复评定设备业务保持快速增长，营收0.41亿元（yoy+46.67%）。2025年利润端短期承压，归母净利润为0.78亿元（yoy-24.08%），主要系公司为构筑长期核心竞争力，战略性加大前沿技术布局，研发投入达1.89亿元（yoy+24.47%），占营收比重提升至24.65%，同时部分在建项目转固导致折旧摊销增加。公司全球化战略布局初见成效，境外收入实现1579.3万元，同比增长52.83%，多款产品取得CE-MDR认证，为海外市场拓展打开空间。
    2026Q1盈利能力迎来拐点，降本增效成果初显。2026Q1公司在营收微增3.78%的背景下，盈利能力显著修复，扣非归母净利润实现0.23亿元，同比增长24.51%，归母净利润同比增长10.33%。盈利改善主要得益于公司费用管控成效显著，期间费用率同比下降约4个百分点，其中销售费用同比减少2.6%。同时，公司经营质量向好，一季度经营性现金流净额同比增长14.5%，与利润增速匹配。截至2025年末，公司合同负债达1.81亿元，同比增长41.8%，充沛的在手订单为2026年业绩增长奠定坚实基础。
    脑机接口布局渐入收获期，技术与渠道优势构筑核心壁垒。公司前瞻布局的脑机接口业务正加速从研发走向商业化，成为未来核心增长引擎。公司拥有核心算法知识产权，自主研发高精度多模态脑机接口康复设备，立足解决临床适用需求。目前，公司已成立Sun-BCI Lab脑机接口实验室，聚焦五大研发方向，涵盖了脑电采集装置（Sun Link）、脑控产品（SunBrain）、生活场景类产品（Sun Live）、自研算法（Sun Dip）、大脑生物医学（Sun BME）。2025年公司取得2款脑电采集装置的注册证，助力公司构建脑机接口康复中心整体解决方案，多场景脑机接口+康复全链条产品生态，助力多家三甲医院建立脑机接口研究型病房、脑机接口临床研究与转化创新中心等，开展临床验证与应用推广。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营收分别为8.63、10.05、11.88亿元，同比增速分别为12.4%、16.4%、18.2%，实现归母净利润为1.0、1.2、1.53亿元，同比分别增长28.1%、19.6%、27.8%，对应PE分别为97、81、63倍。
    风险因素：1）康复医疗器械集中采购降价的风险；2）脑机接口等新产品注册审批进度存在不确定性，可能影响商业化节奏；3）市场竞争加剧风险。

悍高集团：多品类、多品牌、多渠道布局完善，收入增长有望提速

悍高集团(001221)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入35.95亿元（同比+25.8%），归母净利润7.04亿元（同比+32.4%），扣非归母净利润6.94亿元（同比+33.4%）；25Q4实现收入10.98亿元（同比+29.5%），归母净利润2.20亿元（同比+21.4%），扣非归母净利润2.16亿元；26Q1实现收入7.05亿元（同比+12.5%），归母净利润1.29亿元（同比+11.2%），扣非归母净利润1.21亿元（同比+5.9%）。
    点评：凭借产品领先、渠道深耕、品牌势能提升，公司25年收入/利润均实现优异增长。26Q1降速我们预计主要系经销商大会节奏变化（25年3月1日召开，26年3月27日召开），通常经销商在年度大会后密集下单，因此我们预计26Q2订单有望集中释放。此外，26Q1末公司存货/合同负债同比+60.9%/+43.7%，侧面印证需求旺盛，我们预计电商等渠道直触终端，Q1增速表现靓丽。
    份额加速提升，完善品牌矩阵。分品类来看，25H2基础/收纳/厨卫五金/户外家居收入分别为10.27/6.26/2.62/1.18亿元（同比分别+37.3%/+29.8%/+23.9%/-20.0%），我们预计户外承压主要受国际贸易摩擦加剧影响，其余核心品类均实现优异增长。毛利率方面，基础/收纳/厨卫/户外家居同比分别+3.6/-3.0/-0.3/-2.7pct，基础五金毛利率逆势提升，我们判断主要系产品结构优化，以及供应链自制&规模效应显现。公司核心产品在开合寿命、承重强度、静音效果等关键性能指标上已达到或超越国际一流标准，构建鲜明差异化竞争壁垒，基础五金增速显著高于行业，国产替代显著。此外，公司近期推出定位国际高奢市场的新品牌（陀飞轮），未来有望驱动均价&毛利率同步上行。
    加强渠道建设，成长空间广阔。25H2线下经销/云商/电商/线下直销/出口收入分别为11.70/3.05/2.92/1.46/1.83亿元（同比分别+25.1%/+60.4%/+57.0%/+6.7%/-5.2%）。公司已构建起经销与直销结合、线上与线下互补的全渠道销售体系，25年末境内线下经销商数量达436家（24年末为359家），家居需求承压、公司逆势保持增长，我们预计未来仍将处于扩张通道。此外，公司通过终端场景下沉+渠道分层赋能双轮驱动，终端场景渗透能力持续提升、并持续推进万店升级项目，为下游提供全流程支持。此外，公司深化电商/云商等新渠道运营体系、拓宽覆盖边界，未来有望维持高增。
    盈利能力维持高位。26Q1公司毛利率为36.23%（同比+1.1pct），净利率为18.24%（（同比-0.2pct），盈利能力基本稳定；费用表现来看，26Q1期间费用率为15.75%（（同比+2.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为8.75%/3.32%/3.62%/0.06%（同比分别+1.3/+0.5/-0.3/+0.4pct）。
    现金流短暂承压。26Q1经营性现金流净额为-0.81亿元（同比-0.88亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为39.7/19.5/79.1天（同比+8.7/-2.3/+2.3天），我们判断伴随后续发货恢复常态，公司现金流&营运能力有望稳步修复。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.8、11.1、13.9亿元，对应PE估值分别为25.7X、20.4X、16.3X。
    风险提示：竞争加剧、终端需求不及预期、原材料价格大幅波动

巨星科技：产品结构优化，增长提速可期

巨星科技(002444)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入146.66亿元（同比-0.9%），归母净利润25.10亿元（同比+9.0%），扣非归母净利润23.26亿元（同比+0.9%）；25Q4实现收入35.10亿元（同比-5.4%），归母净利润3.55亿元（同比-3.7%），扣非归母净利润2.90亿元（同比-21.8%）；26Q1实现收入37.72亿元（同比+3.2%），归母净利润5.15亿元（同比+11.9%），扣非归母净利润5.05亿元（同比+9.3%）。
    点评：面临汇率波动以及地缘冲突影响，公司Q1收入仍平稳增长。剔除汇兑损失、投资收益、信用减值损失等影响后，公司实际经营利润增速超20%，我们预计表现靓丽主要系电动工具等新品规模优势显现，毛利率持续提升。展望未来，受益于基数走低，客户库存低位&下游需求改善，我们判断后续季度收入增长有望提速，盈利能力维持提升。
    周期拐点清晰、新赛道助力需求复苏。25年行业通胀、地产低迷，但美国爆发AI基建投资，电力基础设施及算力中心设备等工具需求增长，推动工具行业增长超3%；根据弗若斯特沙利文数据，伴随关税扰动放缓，AI基建持续增长，26-30年整体行业复合增速有望达4.7%。25H2手工具/电动工具/工业工具收入分别为48.99/10.20/15.93亿元（同比分别-11.3%/+6.0%/-0.3%），毛利率分别为33.0%/30.6%/35.5%（同比分别+0.8/+8.2/-1.0pct）。公司紧抓时代机遇，积极布局电力工具、数据中心存储箱柜等新业务，我们预计未来有望贡献重要增量；此外，电动工具等核心新品增长靓丽、规模优势显现推动毛利率逆势向上。
    全球供应能力铸造竞争优势，盈利能力有望保持提升。公司依托中美欧三地完善的仓储物流配送体系以及全球23处生产制造基地可做到全球采购、全球制造、全球分发，贸易摩擦&地缘冲突加剧背景下，竞争优势持续提升。25年公司加快建设东南亚制造产能，越南三期和泰国二期制造基地已投入使用，我们预计海外产能占比未来将逐年提升。此外，伴随全球基地供应链持续完善、规模优势凸显，公司制造成本有望逐年下降，长期降本增效、盈利中枢有望稳步提升。
    毛利率表现优异，费用表现平稳。26Q1公司毛利率为31.41%（同比+1.1pct），净利率为13.66%（同比+1.1pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为18.05%（同比+3.4pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为7.06%/2.65%/6.59%/1.75%（同比分别+0.1/+0.4/+0.4/+2.5pct）。
    现金流短暂承压，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为0.76亿元（同比-4.7亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为111.6/76.4/65.7天（同比+8.8/-1.3/+1.7天）。
    盈利预测：我们预计26-28年公司归母净利润分别为29.4、34.6、39.7亿元，对应PE估值分别为14.1X、12.0X、10.4X，维持“买入”评级。

装备业务收入大增，火改技术应用可期

华光环能(600475)
    事件：华光环能发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入91.39亿元，同比增长0.28%；实现归母净利润3.88亿元，同比下降44.98%；扣非后归母净利润3.24亿元，同比下降16.34%。经营活动现金流量净额13.94亿元，同比增长35.50%；基本每股收益0.41元/股，同比下降45.39%。2025年实施现金分红3.31亿元，分红比例达到85.44%。
    2026年第一季度公司实现营业收入18.39亿元，同比下降6.39%；实现归母净利润1.16亿元，同比下降9.98%；扣非后净利润1.11亿元，同比下降5.26%。经营活动现金流量净额-1.97亿元，同比下降131.27%；基本每股收益0.12元/股，同比下降9.06%。
    点评：
    装备制造业务高增成为业绩压舱石，热电运营盈利能力稳中有升。归母净利润大幅下滑主要系2024年同期存在大额资产处置收益导致基数较高。分业务看：（1）装备制造业务：受益于海外市场开拓及国内设备更新机遇，板块实现收入22.71亿元，同比大幅增长30.39%。公司成功签约印尼、伊拉克等海外项目，2025年签订锅炉装备订单22.57亿元（其中传统节能高效锅炉订单13.16亿元，环保锅炉装备订单9.41亿元），业务增长趋势明显。（2）工程业务：市政环保工程实现收入7.68亿元，同比下降41.36%。系政府投资放缓、市场竞争加剧所致。2025年市政环保工程签署订单14.81亿元；电站工程业务收入11.02亿元，同比增长63.31%，主要系公司加大火电工程业务开发，但受市场竞争激烈影响，毛利率大幅下降10.2个百分点，2025年签订订单9.2亿元。（3）运营业务：环保运营服务实现收入6.8亿元，同比增长6.59%，毛利率提升2.54个百分点至31.99%，保持稳健增长。热电及光伏运营实现营收41.53亿元，同比下降9.70%，主要因上游原料价格下降，公司下调供热价格所致。但得益于成本控制，热电及光伏运营毛利率提升0.59个百分点至21.72%。
    氢能电解槽订单实现里程碑式交付，有望打开成长新空间。2025年，公司完成了首批中能建松原项目大标方电解槽的测试和交付工作，这是公司氢能业务的重大突破，对市场口碑及后续订单获取具有里程碑意义。公司已建成500MW制氢设备智能化生产基地，为批量交付提供产能保障。
    火电灵活性改造技术验证顺利，商业化应用可期。公司“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术”在惠联电厂的示范项目完成了第三方测试，实现锅炉30%-100%负荷调节，NOx排放较改造前下降超40%。随着技术验证的顺利完成，公司计划在2026年实现订单落地。
    盈利预测：公司深耕能源与环保行业，传统主业优势突出，且盈利较为稳定。同时公司掌握火电灵活性改造技术以及碱性电解槽技术，有望在行业需求释放带动下贡献业绩。综合考虑到公司现有经营情况及未来业绩成长性，我们预测公司2026-2028年营业收入分别为96.88/103.79/110.44亿元，归母净利润4.16/4.44/5.24亿元。
    风险因素：火电灵活性改造政策落地不及预期，下游企业改造积极性不足；电解槽订单量不及预期；原材料价格涨价。

金牌家居：加速渠道改革&出口征程，静待经营回暖

金牌家居(603180)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入33.01亿元（同比-5.0%），归母净利润0.22亿元（同比-89.0%）；25Q4实现收入9.33亿元（同比-11.9%），归母净利润-0.43亿元（同比-153.7%）；26Q1实现收入5.16亿元（同比-12.2%），归母净利润-0.14亿元（同比-140.6%）。
    点评：受制于行业终端疲软&国补节奏扰动，以及26年春节假期较晚（部分需求延后至Q2），公司收入短暂下滑。利润方面，由于收入规模承压、费用摊销不足，导致整体盈利能力承压。展望未来，近期多个核心城市地产显现积极信号，我们判断需求边际回暖，后续收入增长有望提速，盈利能力稳步复苏。
    零售渠道加速改革，海外市场贡献增量。分渠道来看，26Q1零售/大宗/海外收入分别为2.57/1.57/0.77亿元（同比分别为-16.0%/-15.8%/+5.1%），毛利率分别为33.4%/6.58%/28.2%（（同比分别-3.9/-6.4/-2.2pct）。大宗承压主要受地产需求低迷影响；零售方面，公司持续深化渠道改革，零售窗口店、家装选材店、共享大店、社区店四级店态立体化协作渠道网络已经成型，26Q1行业压力显著、公司零售窗口店/共享大店仍环比新增4/1家，且拎包业务加速布局，25全年收入同比增长超50%。此外，公司已在部分城市展开试点，25年布局40家社区店，初步形成一套可落地、可复制的运营支撑体系，未来有望逐步贡献增量。此外，受益于地区扩张以及海外产能&渠道布局深化，公司外销表现靓丽，伴随后续基数走低、增长有望提速。
    盈利能力短暂承压。26Q1公司毛利率为25.98%（（同比-4.0pct），净利率为-2.75%（（同比-8.7pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为33.47%（（同比+6.4pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为17.37%/6.45%/8.93%/0.72%（同比分别+3.7/+0.3/+2.2/+0.3pct），实际费用绝对值同比波动有限，费用率提升主要受收入规模下滑影响。
    现金流同比稳定，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为-3.46亿元（同比+0.7亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为137.2/44.8/114.1天（同比+27.5/+6.2/-10.0天）。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.5、1.9、2.3亿元，对应PE估值分别为18.8X、14.9X、12.4X。
    风险提示：竞争加剧、海外贸易政策波动，原材料价格波动

设备耗材双轮驱动，国内外市场齐发力推动高增长

山外山(688410)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年营收8.07亿元（yoy+42.24%），归母净利润1.46亿元（yoy+105.80%），扣非归母净利润1.39亿元（yoy+143.21%），经营活动现金流净额3.08亿元（yoy+115.17%）。其中2026Q1营收2.3亿元（yoy+21.33%），归母净利润0.54亿元（yoy+47.21%），扣非归母净利润0.51亿（yoy+45.69%）。
    点评：
    设备耗材双轮驱动，国内外市场齐发力，业绩实现高速增长。2025年营收8.07亿元（yoy+42.24%）。分业务看，两大核心业务均实现高速增长。①血液净化设备：作为公司基本盘，实现营收5.46亿元（yoy+44.32%）。公司龙头地位稳固，根据今日标讯数据，2025年公司血液透析机国内市占率达21.44%，位居国产品牌第一；连续性血液净化设备（CRRT）市占率达20.77%，连续多年位居国内行业第一。②血液净化耗材：2025年营收1.89亿元（yoy+46.49%），其中自产耗材业务表现亮眼，实现营收1.51亿元，同比大幅增长92.59%，正成为公司第二增长曲线。分区域看，公司坚持“国内+国际”双轮驱动战略，境内实现收入6.34亿元（yoy+44.59%），境外实现收入1.72亿元（yoy+34.31%），产品出口至全球100余个国家和地区。从盈利能力看，受益于规模效应下自产耗材单位成本下降，公司综合毛利率提升至50.23%（yoy+4.95pp）。
    研发投入持续加码，产品创新构筑核心壁垒。2025年公司研发投入7,018.95万元（yoy+29.40%），占营收比重达8.70%。公司持续加强研发团队建设，研发人员数量达241人，同比增长16.43%。2025年公司研发成果显著：①产品升级与拓展：对已上市设备进行迭代升级，新增血容量监测、在线Kt/V监测等关键功能，并提前获得国家医保收费政策明确的四项监测功能注册，提升了产品竞争力；同时立项研发新型血液透析机、腹膜透析机等多个新产品。②注册与认证：截止25年年底公司已持有5个系列血液净化设备三类注册证及8项三类耗材注册证，累计8个系列产品通过CE认证，为全球化战略奠定坚实基础。③知识产权：公司累计拥有66项发明专利、105项实用新型专利等共计430项知识产权，有效巩固了技术护城河。
    2026Q1延续高增长态势，持续投入为产品迭代及产能扩产奠定基础。26Q1公司营收2.30亿元，同比增长21.33%；归母净利润5,448万元，同比大幅增长47.21%。单季度利润增速远高于收入增速，主要得益于高毛利的自产耗材销售占比提升及规模效应带来的成本优化。非经营性现金流净额为907万元，同比下降41.22%，主要系采购原材料及支付职工薪酬增加所致，与公司业务扩张态势相符。26Q1研发投入同比增长49.40%，研发费用率提升至10.69%，在建工程从年初的2.43亿增至3.11亿元，持续投入布局未来，为后续产品迭代与产能扩张奠定基础。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为10.54、13.69、17.63亿元，同比增速分别为30.6%、29.9%、28.9%，实现归母净利润为2.19、3.05、4.07亿元，同比分别增长50.1%、39.3%、33.5%，对应PE分别为25、18、14倍，维持“买入”评级。
    风险因素：新产品研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；耗材集中带量采购政策风险。

登康口腔：线下增速靓丽，费用管控强化，份额保持强势

登康口腔(001328)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入17.16亿元（同比+10.0%），归母净利润1.81亿元（同比+12.4%），扣非归母净利润1.55亿元（同比+14.5%）；25Q4实现收入4.88亿元（同比-3.9%），归母净利润0.45亿元（同比+4.5%），扣非归母净利润0.44亿元（同比+3.1%）；26Q1实现收入4.95亿元（同比+15.1%），归母净利润0.52亿元（同比+20.0%），扣非归母净利润0.47亿元（同比+32.1%）。
    点评：截至25年公司成人牙膏&儿童牙膏市场零售额份额位均居行业第三，牙刷和儿童牙刷市场零售额份额位居行业第二和第一，抗敏感市场扩容、份额保持强势。受益于品牌势能提升以及产品加速迭代，26Q1收入维持稳健增长，我们预计线下表现更为突出，线上公司强化费用管控，盈利能力维持。
    线下市场表现靓丽，电商增速有望修复。25H2线下东部/南部/西部/北部地区收入分别为22.6%/7.0%/1.7%/8.7%，我们预计26Q1线下仍延续靓丽增长趋势。公司深耕线下网络，强化即时零售，且受益于新品持续进入市场（医研高端系列形成双爆品矩阵，后续有望延续高增），我们预计量价均有望保持上行趋势。电商方面，25H2收入为3.17亿元（同比-8.3%），我们预计承压主要系公司调整平台结构、优化资源投入，全年毛利率逆势提升5.5pct。我们预计26Q1电商延续此前趋势，伴随后续旺季到来，强化新品投流，26Q2有望恢复增长。
    费用管控优异。26Q1公司毛利率为52.59%（同比-2.9pct），净利率为10.46%（同比+0.4pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为41.01%（同比-3.1pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为35.77%/2.65%/3.15%/-0.56%（同比分别-2.8/-0.02/-0.3/+0.1pct）。
    现金流稳定，营运能力提升。26Q1经营性现金流净额为0.54亿元（同比-0.11亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为70.0/5.8/57.6天（同比-37.2/-0.1/-13.8天）。
    盈利预测：我们预计2026-2028年归母净利润分别为2.3、2.7、3.4亿元，对应PE估值分别为24.4X、20.1X、16.2X。
    风险提示：竞争加剧、新品市占率提升不及预期、电商平台政策波动

志邦家居：出海靓丽，加码整装，经营改善可期

志邦家居(603801)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入43.57亿元（同比-17.1%），归母净利润2.05亿元（同比-46.9%）；25Q4实现收入12.83亿元（同比-18.9%），归母净利润0.32亿元（同比-73.5%）；26Q1实现收入5.75亿元（同比-29.6%），归母净利润-0.94亿元（同比-324.2%），扣非归母净利润-1.00亿元（同比-379.7%）。
    点评：受制于国补基数波动、工程拖累、终端需求疲软，26Q1公司收入短暂承压；我们预计盈利能力下滑主要系固费摊销不足，以及整装等低毛利渠道占比提升。展望未来，我们预计受益于终端需求回暖、规模优势显现，收入&盈利能力均有望逐步复苏。
    整装&出海增速靓丽，零售&大宗短暂承压。分渠道来看，26Q1零售/大宗/海外收入分别为4.24/3.08/0.64亿元（同比分别-33.7%/-52.5%/+41.8%），毛利率分别为29.0%/33.0%/21.1%（同比分别-6.7/-0.08/-2.0pct）。大宗承压主要受市场低迷影响，但基数持续走弱，未来拖累有望收敛。零售方面，传统零售由于需求疲软、我们预计延续承压，但近期地产积极信号显现、后续增长有望提速；此外，公司全方位强化“总部＋经销商”整装业务能力，持续赋能加盟商、全力开拓整装赛道，我们预计整装增速靓丽，同时略压制零售渠道利润释放。海外方面，公司BC端双轮驱动，伴随泰国工厂顺利投产，未来全球供应能力有望持续提升，高增有望延续。
    静待盈利回暖。26Q1公司毛利率为25.86%（同比-6.3pct），净利率为-16.40%（同比-21.5pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为43.24%（同比+14.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为22.75%/7.15%/12.27%/1.09%（同比分别+5.7/+2.3/+5.1/+0.9pct），费用率波动异常主要系收入规模下滑，我们预计后续盈利能力有望持续回暖。
    现金流&营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为-3.40亿元（同比+1.5亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为62.2/42.7/105.2天（同比+17.3/+8.6/+9.8天）。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.5、2.6、2.9亿元，对应PE估值分别为26.0X、14.6X、13.1X。
    风险提示：竞争加剧、海外贸易政策波动，原材料价格波动

永新股份：需求韧性显现，销量稳健增长

永新股份(002014)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入37.23亿元（同比+5.6%），归母净利润4.38亿元（同比-6.3%）；25Q4实现收入10.17亿元（同比+3.2%），归母净利润1.29亿元（同比-20.9%）；26Q1实现收入9.40亿元（同比+10.8%），归母净利润0.91亿元（同比+2.1%）。
    点评：公司下游领域多元，且积极出海扩张全球份额，我们预计26Q1销量同比表现优异、同时价格降幅或逐步收窄，共助收入稳步增长。25Q4表观利润承压主要系汇兑损失约0.23亿元（还原后归母净利润增速为0.8%）。
    薄膜贡献增量，彩印表现平稳。25H2彩印收入为13.31亿元（同比+3.2%），毛利率为28.7%（（同比-1.1pct）。我们预计毛利率略承压主要受价格下行影响（25年量价同比分别+8.6%/-5.2%），由于26Q1原材料价格攀升，我们预计公司彩印单价已逐步企稳；薄膜收入为4.62亿元（同比+10.8%），毛利率为14.9%（（同比+7.9pct），我们预计增长稳健主要受益于公司加速出海征程（25H2出口收入同比+9.2%），25年薄膜量价同比分别+21.1%/-5.2%。
    成长空间广阔，降本增效同步进行。25年公司高效率推进2.2万吨新型功能膜材料、3万吨双向拉伸多功能膜、4万吨彩印复合软包装材料智能工厂项目，强化高端产能布局；并启动年产2000吨宠物食品包装材料、4500吨精密注塑制品扩建等新项目，精准对接细分市场需求。此外，公司发布公告，1）黄山包装拟投资建设1.5万吨吨新型功能膜材料扩建项目（建设周期18个月，达产后预计贡献收入1.8亿元/利润总额0.18亿元），2）河北/广州永新拟进行技术改造对VOCs进行高效净化治理及回收利用（年节约成本分别为600/572万元）。
    毛利率承压，费用优异。26Q1公司毛利率为20.86%（同比-0.44pct），净利率为9.66%（（同比-0.83pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为9.80%（同比-0.14pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.77%/4.14%/3.25%/0.64%（同比分别-0.01/-0.03/-0.57/+0.51pct），整体表现平稳。
    现金流&营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为0.49亿元（同比+0.76亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为53.8/67.1/34.4天（同比+3.2/+0.4/+0.6天）。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.2、6.0、6.9亿元，对应PE为13.1X、11.5X、10.0X。
    风险提示：原材料价格波动风险，海外需求下滑，市场竞争加剧

匠心家居：渠道结构优化、客户合作深入，成长空间广阔

匠心家居(301061)
    事件：公司发布2025年报。25全年实现收入33.79亿元（同比+32.6%），归母净利润8.57亿元（同比+25.6%），扣非归母净利润8.14亿元（同比+32.6%）；25Q4实现收入8.68亿元（同比+24.1%），归母净利润2.00亿元（同比-20.7%），扣非归母净利润1.91亿元（同比-14.5%）。25Q4表观利润下滑主要系信用&资产减值以及汇兑影响，还原以上因素后，我们测算同口径下，公司归母净利润增速超20%，基本与收入匹配。
    点评：面对美国贸易摩擦以及汇率波动，25Q4公司收入仍实现靓丽增长（全年汇率造成的收入损失达8341万元，我们预计对Q4影响最大）。
    老客份额提升，新客拓展加速。25全年公司前十大客户（均来自美国市场，其中70%为家具零售商）收入同比+0.65%至477.14%，其中五家客户增幅超50%、两家超200%，侧面印证公司在核心客户中份额仍处提升趋势。此外，新客户方面，25全年扩客89家（84家为美国零售商，9家新客户为美国TOP100家居零售商），反映出公司在优质渠道中渗透率仍在提升。25年美国零售商占总收入比例达67.08%（（24年为58.84%），我们判断公司凭借店中店等新业态、持续优化渠道结构，商业模式已从订单驱动逐步转向与客户深度合作、互相赋能。
    美国需求展现韧性，与客户共担风雨、合作有望深化。25年美国家具类产品价格同比+3%至+4.6%，面对高利率、地产承压、产品提价等多重压力，终端需求仍呈现较强韧性。面临关税高频变化，公司积极与核心客户建立成本分担机制，优先维护客户&市场份额，多位客户明确表示后续将深化合作关系。展望未来，公司已规划柬埔寨作为第二海外基地，有望持续弱化贸易摩擦风险；且凭借系统性成本优化、产品创新、客户合作深化，我们判断稳健增长有望维系。
    盈利能力维持高位。25Q4公司毛利率为41.98%（（同比-12.3pct、环比+3.7pct），净利率为23.04%（同比-13.0pct、环比-4.1pct，还原减值&汇兑影响后，净利率达33.8%）；费用表现来看，25Q4期间费用率为11.00%（同比+4.8pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为3.30%/3.50%/3.45%/0.75%（同比分别+1.5/-1.4/-2.4/+7.1pct）。
    现金流表现优异，营运能力保持稳定。25Q4经营性现金流净额为2.32亿元（同比+1.69亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为83.4/44.9/62.3天（同比-0.9/-3.6/-9.8天）。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.4、12.7、15.1亿元，对应PE估值分别为13.1X、10.7X、9.0X。
    风险提示：海外需求修复不及预期，汇率波动超预期，全球贸易摩擦加剧

盈利表现靓丽，平台化转型加速

裕同科技(002831)
    事件：公司发布2025年报&2026年一季报。25全年实现收入172.38亿元（同比+0.5%），归母净利润15.92亿元（同比+13.1%），扣非归母净利润15.25亿元（同比+0.8%）；25Q4实现收入46.37亿元（同比-5.3%），归母净利润4.12亿元（同比+39.7%），扣非归母净利润3.41亿元（同比-11.3%）；26Q1实现收入37.93亿元（同比+2.6%），归母净利润2.46亿元（同比+2.0%），扣非归母净利润2.50亿元（同比+1.5%）。
    点评：面临地缘冲突、下游需求走弱、贸易摩擦加剧，公司积极调整客户结构，依托多元产品矩阵保障26Q1收入平稳。利润方面，剔除汇兑影响，26Q1公司归母净利润超3亿元（同比增长超30%），我们预计凭借体系化降本增效、高毛利客户占比提升，公司实际盈利能力表现优异。此外，公司25年分红比例提升至70.6%（24年为60.2%），对应股息率已达4.3%。
    多品类矩阵共驱成长。25H2公司纸制包装/配套材料/环保纸塑/其他产品收入分别达69.08亿元（同比-4.5%）/11.98亿元（同比+8.0%）/7.08亿元（同比-2.1%）/3.44亿元（同比-33.2%）。我们预计纸包装受3C存储芯片价格上涨影响、26Q1延续下滑（2026Q1全球智能手机出货量同比-4.1%），但公司或已凭借客户结构调整实现盈利改善（25H2纸包毛利率同比逆势提升1.91pct）；此外，公司立足存量客户及大客户基本盘，持续开拓环保包装、洋酒、快消品等新市场，并在新领域（重型包装等高价值设备包装、动力电池&潮玩等新赛道）取得进展。其中，环保纸塑同比略有承压主要受海外双反影响，伴随公司印尼工厂落地、25H2环比增速达21%，且毛利率环比+6.3pct。
    N业务发展加速，平台化转型趋于完善。公司立足包装主业，依托客户&渠道资源持续为新业务赋能，我们预计新业务整体增速表现靓丽。其中，1）华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工，持续推进新项目导入；2）仁禾智能成功切入智能眼镜充电盒包装业务，助力公司智能穿戴软包装业务新发展；3）裕同新材聚焦3C电子、高速电机等领域，推进碳纤维功能材料的产业化（目前已有多个产品成功落地）。此外，公司26年并购华研科技，精密制造能力突出，并逐步拓展至冲压、压铸、CNC等工艺，为客户提供从零部件到模组组装的完整解决方案，未来有望成为公司重要增长动能。
    毛利率表现优异，费用表现平稳。26Q1公司毛利率为25.05%（（同比+2.9pct），净利率为6.48%（同比-0.04pct，还原汇兑后同比+2.0pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为16.65%（（同比+2.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为3.01%/4.45%/7.39%/1.80%（同比分别+0.2/-0.5/+0.3/+2.0pct）。
    现金流短暂承压，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为6.58亿元（同比-4.0亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为51.6/137.2/78.7天（同比-2.2/-5.4/-4.7天）。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.6、20.7、23.4亿元，对应PE估值分别为19.8X、16.8X、14.9X。
    风险提示：海外产能爬坡不及预期，终端需求复苏不及预期、竞争加剧

内生外延双轮驱动，业绩增长重回快车道

阿拉丁(688179)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年营收6.96亿元（yoy+30.39%），归母净利润1.02亿元（yoy+3.34%），扣非归母净利润0.96亿元（yoy-1.47%）。其中2025Q4实现营业收入2.52亿元（yoy+61.4%），归母净利润0.44亿元（yoy+69.13%）。2026Q1实现营业收入1.71亿元（yoy+31.15%），归母净利润0.29亿元（yoy+20.31%），扣非归母净利润0.27亿元（yoy+14.31%）。
    点评：
    内生外延双轮驱动，业绩增长重回快车道。2025年营收6.96亿元（yoy+30.39%）。业绩增长主要由下半年贡献，2025年下半年公司营收及归母净利润分别同比增长42.47%和42.93%，主要得益于企业端需求回暖及外延并购并表。分业务看，科研试剂主业稳健增长，实现营收6.05亿元（yoy+15.39%）；控股子公司源叶生物持续贡献业绩，实现营收1.53亿元，净利润0.50亿元。2026Q1延续高增态势，实现营收1.71亿元（yoy+31.15%），归母净利润0.29亿元（yoy+20.31%）。Q1利润增速受可转债计提利息费用约529万元影响，随着近期可转债提前赎回完成，该财务费用影响将消除，提升公司盈利能力。
    战略并购喀斯玛，平台协同效应逐步显现。2025年公司完成对喀斯玛的收购，于25Q4并表。2025Q4平台服务业务（喀斯玛业务）实现营收0.82亿元，毛利率达70.22%。喀斯玛客户以高校、科研院所为主，业务具备明显季节性，26Q1为传统淡季，利润贡献较低。并购整合后，喀斯玛员工持股可流通、可变现，显著提升管理团队的积极性，且优化管理降低成本已精简人员30余位，预计可节省费用近1000万元/年。我们认为，喀斯玛的并入强化了公司“科研试剂产品+B2B电商平台”的双轮驱动模式，有望凭借其在高校、科研院所的渠道优势与公司产品形成协同，成为公司新的业绩增长点。
    海外布局加速推进，高附加值产品打开新空间。公司持续加大研发投入，2025年研发投入7691.27万元（yoy+22.36%），占营收比重达11.06%。公司聚焦ADC药物前体、靶向小分子试剂、光谱纯试剂等高附加值产品领域，加速产品矩阵的差异化布局。同时，公司加快海外市场拓展，美国仓备货充足，德国子公司已完成本地化布局，仓储与团队建设稳步推进。我们认为，高毛利的海外业务与高附加值新产品的持续开拓，有望优化公司产品结构，为长期发展提供新动能。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为9.32、10.80、12.51亿元，同比增速分别为33.9%、15.9%、15.9%，实现归母净利润为1.72、2.00、2.41亿元，同比分别增长68.1%、16.4%、20.5%，对应PE分别为42、36、30倍。
    风险因素：市场竞争加剧风险；产品研发及技术迭代风险；并购整合风
    险。

明月镜片：高潜品类加速放量，AI眼镜配套逐步强化，盈利能力改善可期

明月镜片(301101)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。2025年公司实现收入8.28亿元（同比+7.4%），归母净利润1.93亿元（同比+9.1%），扣非净利润1.66亿元（同比+9.3%）；25Q4实现收入2.01亿元（同比+7.6%），归母净利润0.44亿元（同比+10.2%），扣非净利润0.36亿元（同比+3.4%）；26Q1实现收入2.33亿元（同比+18.3%），归母净利润0.56亿元（同比+19.1%），扣非净利润0.49亿元（同比+18.9%）。
    点评：受益于高潜品类贡献增量，公司26Q1收入实现稳健增长；尽管海外地缘冲突导致原材料价格上涨，且1.74等高折产品尚在爬坡阶段，但公司凭借加强费用管控，盈利能力表现优异。
    明星产品高增，产品结构持续优化。公司深化大单品战略，以技术创新为核心壁垒，全品类产品矩阵覆盖全人群、全场景、全周期眼健康需求，持续巩固行业领先地位。剔除海外业务不利影响，26Q1镜片收入同比+20.8%，其中PMC超亮系列收入0.36亿元（同比+45.6%）；高折系列（1.67+1.71+1.74）收入占比为45.8%，其中1.74系列收入0.28亿元（同比+391.2%）。此外，医疗渠道逐步进入收获阶段，收入同比+258.5%。
    智能眼镜蓄势待发，有望贡献长期增量。公司积极拥抱AI智能眼镜等行业新机遇，作为小米AI眼镜独家光学合作伙伴，为其提供全渠道专属配镜服务。依托线上小米有品及线下宝岛眼镜、千叶眼镜、博士眼镜等400余家合作门店，公司为用户提供一站式解决方案，我们预计未来公司有望开发更多头部消费电子厂商，将传统镜片优势转化为智能视觉解决方案能力，抢占AI眼镜规模化普及的行业红利。此外，我们判断依托于公司自身品牌优势，部分智能眼镜消费者在购买其余品牌镜架后或将主动使用公司镜片，业内口碑&品牌势能有望进一步推动公司在新领域逐步构建卡位优势。
    费用管控优异，静待盈利回暖。26Q1公司毛利率为55.2%（同比-3.2pct），净利率为24.1%（（同比+0.2pct），公司已积极推进原材料替代方案，后续伴随1.74产能爬坡、规模效应显现，毛利率有望持续修复。费用表现来看，26Q1期间费用率为27.79%（（同比-3.8pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为15.27%/4.13%/8.16%/0.22%（（同比分别-2.0/-0.7/-1.4/+0.3pct）。
    现金流短暂承压，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为-0.26亿元（同比-0.32亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为80.6/56.4/45.4天（同比-15.4/-8.2/+5.0天）。盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.3、2.9、3.6亿元，对应PE估值分别为30.7X、24.8X、19.7X。
    风险提示：竞争加剧，AI眼镜渗透率提升不及预期，原材料价格振幅扩大

26Q1增长拐点显现，海外及消费业务表现靓丽

普门科技(688389)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营收10.38亿元（yoy-9.60%），归母净利润1.84亿元（yoy-46.66%），扣非归母净利润1.63亿元（yoy-50.31%）。2026Q1营收2.60亿元（yoy+20.94%），归母净利润0.32亿元（yoy-39.00%），扣非归母净利润0.32亿（yoy-36.43%）。
    点评：
    2025年国内受IVD行业调整下滑，海外及消费业务驱动强劲增长。2025年面对国内IVD行业调整压力，公司整体收入同比下降9.60%至10.38亿元。分业务看，体外诊断业务受产品价格下调及部分需求减少影响，收入7.78亿元（yoy-14.67%）；治疗与康复业务收入2.38亿元（yoy+8.13%）。分地区看，公司全球化布局成效显著，2025年境外收入4.36亿元（yoy+17.08%），占比提升至42%。
    2026Q1公司业绩拐点显现，营收同比增长20.94%。其中体外诊断业务1.95亿元（yoy+24.41%），治疗与康复业务0.59亿元（yoy+9.66%），呈现复苏趋势。其中海外业务收入同比增长76%，2026Q1归母净利润3248万，下滑39%主要系汇兑损失导致的财务费用增加1803万元以及研发和营销投入持续加大所致，剔除财务费用影响公司净利润下降5.9%。尽管短期利润承压，我们认为，公司凭借多元化业务布局，有效对冲了国内单一市场的政策风险，海外与消费者健康业务驱动公司重回正增长通道。
    医美新品上市填增长亮点，高研发投入构筑长期壁垒。公司持续推进“严肃医疗技术消费化”战略，在皮肤医美和消费者健康领域取得关键突破。其中，备受市场关注的三类医疗器械聚焦超声治疗产品（“超声炮”）正注册申请，四色双子星红蓝光治疗仪已经获证，半导体激光脱毛仪获FDA认证，有望添增长亮点。在体外诊断领域，公司已推出覆盖低中高速及流水线的全系列电化学发光分析仪，累计获得107项国内电化学发光试剂注册证及53项IVDR CE认证，技术平台优势持续巩固。公司坚持在行业调整期进行高强度研发投入，2025年研发费用2.29亿元（yoy+13.45%），占营收比重高达22.03%；2026Q1研发投入延续高增（yoy+21.7%）。我们认为，公司前瞻性的研发布局和即将兑现的医美重磅产品，将为公司打开新的成长空间，并构筑深厚的技术护城河。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为11.94、14.08、16.90亿元，同比增速分别为15.0%、18.0%、20.0%，实现归母净利润为2.61、3.21、3.94亿元，同比分别增长41.7%、23%、22.8%，对应PE分别为21、17、14倍。
    风险因素：行业政策变动风险；产品研发及注册不及预期风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。

英科医疗：产业定价重塑，成本优化&产能扩张

英科医疗(300677)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入99.26亿元（同比+4.2%），归母净利润10.11亿元（同比-31.0%），扣非归母净利润3.97亿元（同比-66.0%）；25Q4实现收入25.01亿元（同比+3.1%），归母净利润0.86亿元（同比-88.9%），扣非归母净利润-0.88亿元（同比-115.5%）；26Q1实现收入28.87亿元（同比+15.8%），归母净利润0.10亿元（同比-97.2%），扣非归母净利润1.82亿元（同比-26.2%）。
    点评：26Q1表观盈利承压主要系汇兑影响（近4亿），且3月美债收益率波动、导致公司公允价值波动（3月损失1.4亿元，4月理财回撤恢复、Q2理财收益有望增厚），还原各项影响后26Q1公司主营利润约3.8亿元。根据我们测算，假设26Q1丁腈出货约175亿只（年化700亿只产能），公司丁腈手套单只盈利已超2分，我们预计海外基地产能定价&格局更优，单只盈利接近3分，国内单只盈利环比稳定在2分。
    产业定价重塑，提价有望持续落地，超额盈利有望释放。近期受海外地缘冲突影响，原材料价格大幅上涨，且海外原材料供应紧张，部分企业已因资金链断裂倒闭、减产，中小企业现金流压力显著。得益于成本支撑，我们预计行业Q2提价有望落地。公司自身拥有2家控股和2家参股胶乳厂，原材料可保证生产稳定运行，且前瞻性于2月低价加大原材料采购，我们预计公司Q2订单产销景气，叠加提价落地+成本可控，经营盈利有望抬升。
    加速抢占全球份额，国内品牌势能提升。24年底公司总产能870亿只（其中丁腈560亿只，PVC310亿只），25年受益于越南/印尼基地投产，总产能已提升至1030亿只（其中丁腈为700亿只，PVC为330亿只）。展望未来，26年国内安庆丁三车间3月末投产、4月8日全部达产；后续海外&国内仍均有新车间投产，我们判断26-27年公司产销量仍有望持续增长。此外，25年内销/其他产品（保健理疗产品以及检查耗材）收入同比+21.7%/+38.1%，公司重视国内品牌拓展，积极加强品牌建设，我们预计未来有望贡献新增长动能。
    毛利率稳步提升，费用管控优异。26Q1公司毛利率为26.57%（同比+2.4pct），费用表现来看，26Q1期间费用率为18.28%（同比+5.9pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为2.43%/3.28%/5.57%/7.00%（同比分别-0.4/-0.7/-0.4/+7.5pct），费用管控优异，财务费用率主要受汇兑影响。
    现金流稳定，库存增加。26Q1经营性现金流净额为2.90亿元（同比-1.16亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为64.1/41.8/54.4天（同比+3.9/-8.7/+18.1天），我们预计存货天数增长主要系提前囤积原材料。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为19.1、28.5、31.0亿元，对应PE估值分别为19.5X、13.1X、12.1X。
    风险提示：上游原材料价格大幅波动，竞争加剧，产能投放不及预期

欧派家居：降本增效、开放协同、创新突破，改革初见成效

欧派家居(603833)
    事件：公司发布2025年报。25全年实现收入172.32亿元（同比-8.9%），归母净利润19.97亿元（同比-23.2%），扣非归母净利润17.30亿元（同比-25.3%）；25Q4实现收入40.18亿元（同比-20.4%），归母净利润1.64亿元（同比-71.1%），扣非归母净利润0.18亿元（同比-96.7%）。
    点评：面临终端需求疲软，公司收入短暂承压；盈利能力受制于收入体量下滑、固费摊销不足，且年末集中计提&确认汇兑损失，表现亦有压力。展望未来，我们判断公司凭借分田到户改革，重塑业务流程、深化数字化转型，有望持续提升运营效率与组织韧性，持续迭代整装大家居与零售大家居商业模式，并以“让利终端、抢占市场”为核心策略，系统构建差异化竞争优势。此外，公司强化供应链资源整合与价值链深度协同，盈利能力亦有望保持韧性。此外，公司提高分红比例至75.14%，对应股息率达4.76%。
    大家聚战略持续推进。25Q4公司橱柜/衣柜/卫浴/木门收入分别为9.7/20.7/2.8/2.2亿元（同比分别-31.8%/-20.4%/-3.2%）。公司持续深化大家居3.0，依托门、墙、柜天然一体化的优势，持续迭代定装一体化，通过系统化产品套系、空间整体解决方案及跨品类联动销售，有效提升客单值与客户留存。公司在面临市场激烈竞争、终端需求疲软情况下，仍致力于扩大市场份额。
    加速渠道改革。25Q4直营/经销/大宗收入分别为2.3/27.9/5.5亿元（同比分别-27.4%/-23.6%/-20.8%），欧派/欧铂丽/铂尼思/欧铂尼品牌门店数量25年底环比分别-99/-56/+4/-63家。我们预计门店收缩主要系公司积极优化低效渠道，持续推进大家居战略，助力零售经销商转型大家居（截至25年底零售大家居有效门店数量已超过1250家，大家居引流客户数&成交客户数同比分别+21.5%/+111%）。此外，公司主动布局旧改、社区店、中介合作等创新模式，并在直营体系优化“1+N”模型，加速优化终端运营体系、未来有望持续赋能收入增长。大宗方面，公司纵深推进全面转型，顺应市场开辟精装+、非房、海外大宗等新业务（其中非房合同数量同比+57%），并实现从单品到全案精装的转型（签订门墙柜品类合同数量同比超100%）。
    加强费用管控。25Q4公司毛利率为33.08%（同比-3.9pct），净利率为4.09%（同比-7.2pct），主要系年底计提减值影响；费用表现来看，25Q4期间费用率为26.45%（同比+2.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为11.72%/6.26%/8.24%/0.22%（（同比分别+2.1/-1.1/+0.8/+0.2pct），费用率上行主要系收入规模下滑，实际公司加强费用管控，销/管/研费用绝对值均同比下行。
    现金流短暂承压，营运能力保持稳定。25Q4经营性现金流净额为6.53亿元（同比-21.45亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为23.4/27.8/44.5天（同比-5.3/+3.2/-1.6天）。盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.7/26.1/27.7亿元，对应PE为12.6X/11.0X/10.3X。
    风险因素：市场竞争加剧、下游市场复苏不及预期、贸易摩擦风险。

英科再生：多品类增长提速，越南基地进入红利期，盈利表现靓丽

英科再生(688087)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入35.46亿元（同比+21.3%），归母净利润2.86亿元（同比-7.0%），扣非归母净利润1.95亿元（同比-27.6%）；25Q4实现收入9.63亿元（同比+39.1%），归母净利润0.60亿元（同比-47.3%），扣非归母净利润0.41亿元（同比-50.4%）；26Q1实现收入10.20亿元（同比+28.7%），归母净利润0.51亿元（同比-29.4%），扣非归母净利润1.05亿元（同比+122.1%）。
    点评：公司25Q4、26Q1连续两个季度收入增长靓丽，其中25Q4经营利润超1亿元，26Q1经营利润接近1.4亿元左右，我们认为表现优异主要系高盈利越南基地产能持续爬坡，以及产业链一体化优势凸显（主营产品可提价、原材料成本可控）；此外，26Q1伴随石油基材料涨价，再生粒子业务盈利能力有望显著改善。
    成品框产品迭代，装饰建材延续高增。26Q1公司成品框/装饰建材/再生塑料/环保设备收入为4.07亿元（同比+23.2%）/3.89亿元（同比+37.7%）/2.05亿元（同比+23.1%）/0.09亿元（同比+64.0%）。公司深耕成品框领域多年，深度拥抱AI、加速产品迭代（每年开发迭代上万SKU并搭建MDF、铝合金等多元矩阵），且渠道覆盖全面（零售商收入占成品框达75%），我们判断增长提速主要受益于越南基地产能爬坡，且预计成品框盈利能力提升。装饰建材市场空间广阔、公司依托于再生材料优势和客户复用，凭借多品类&多场景&多渠道等优势维持高增，且我们预计产品结构优化、均价持续上行（25年量价同比分别+13.4%/+23.3%）。此外，再生塑料收入同比大幅改善，我们预计主要系石油基材料价格提升助力公司提价落地。
    海外产能加速爬坡，全球供应能力增强。面对国际贸易摩擦加剧，公司持续深化中国+东南亚全球化产能布局，凭借区位优势、关税优势，越南基地已成为美国市场核心交付枢纽。根据公司公告，26年以来越南一&二期项目持续满产满销、产能利用率保持100%高位运行；越南三期拟于26Q2投产，我们预计固费摊销持续优化，海外工厂盈利能力有望进一步上行。此外，马来西亚10万吨/年多品类塑料瓶高质化再生项目稳步推进，公司再生塑料产业链布局将进一步完善。
    盈利能力表现优异。26Q1公司毛利率为29.07%（同比+3.6pct），净利率为5.00%（同比-4.1pct，剔除公允价值&汇兑影响后，实际净利率同比+3.6pct）；费用表现来看，26Q1期间费用率为17.13%（同比+0.1pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为4.48%/2.52%/5.91%/4.23%（同比分别+0.2/-1.5/-0.7/+2.0pct），整体表现平稳。
    现金流&营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为1.32亿元（同比+0.4亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为42.98/53.29/62.47天（同比-10.3/-0.2/+6.6天）。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.2、5.3、6.4亿元，对应PE估值分别为21.4X、17.3X、14.2X。
    风险提示：海外产能爬坡不及预期、汇率超预期波动，海外需求复苏不及预期。