龙江交通，2024年Q3点评，公路贡献主利润，孵化落地产业翼

龙江交通(601188)
    事件
    近期，龙江交通披露2024年三季报。从年初到本报告期末，实现营业总收入4.27亿，同比减-11.4%；归母净利1.49亿，同比减-17.82%；扣非后的归母净利1.55亿，同比减-19.01%；基本每股收益0.11元，加权平均净资产收益率3.25%；经营活动产生的现金流量净额为1.94亿元，同比大幅增长，主要原因是子公司龙翼投资上年同期支付沥青采购款较本期多2.1亿元。
    点评
    2024年，公司紧紧围绕一体两翼“战略落地见效年”的总体部署，各项工作均有序推进。
    公司所辖哈大高速公路被誉为“龙江第一路”，其路产路况、配套设施、服务水平在全省处于领先水平。稳定的通行费收入，为公司带来稳定充沛的现金流。23年报披露的毛利润占比为72.4%。
    两翼之一的“产业翼”项目今年落地，公司充分借助股东优势，开展了省内高速公路分布式光伏项目、摘牌省内优质石墨矿权以及收购石墨研发公司90%股权，公司未来计划打通石墨上中下游相关产业，布局石墨产业链，拓展公司第二主业。预计25年有望逐步发力。
    两翼之一的多元化项目，包括已经稳定运营多年的出租车板块、高速公路服务区以及参股地方商业银行等。多年来，多元化项目的平稳运行为公司的业绩提供了有力支撑。仅出租车板块，随着冰雪文旅关注度提高后，23年毛利贡献占比为18%。
    投资评级
    展望未来，随着公司“产业翼”项目落地，25年或完善制造产业链布局，26年增厚公司业绩。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    冰雪旅游波动风险；公路收费政策风险；光伏石墨的竞争性风险；

建发股份，点评，增持地产子公司股权，不改出海供应链战略

建发股份(600153)
    事件
    近期，建发股份披露2024年三季报。从年初到本报告期末，实现营业总收入5021亿，同比减-16.13%；归母净利20.58亿，同比减-83.43%；扣非后的归母净利13.2亿，同比减-39.3%；基本每股收益0.57元，加权平均净资产收益率2.95%；经营活动产生的现金流量净额为-141亿元，同比减-157.9%。公司增持10%房产子公司股权事宜，已获股东大会投票通过。
    点评
    建发股份第一大股东为建发集团持股46.03%，实控人为厦门市国资委。建发股份所从事的主营业务，包括供应链运营业务和房地产业务。
    一、业务板块情况
    供应链业务，今年上半年实现归母净利润14.21亿元，同比减少2.52亿元，主要是由于受到宏观经济形势、大宗商品价格波动及传统汽车行业疲软影响，公司部分大宗商品集采分销业务和汽车销售业务利润较上年同期下降所致。
    房地产分部之2家传统子公司。24半年报披露，子公司建发房产和联发集团，分别贡献“归母净利润”为3.46亿、-2.85亿。该分部半年度并表到建发股份的“归母净利润”为1.55亿元，同比23年同期减少0.95亿元。
    房地产分部之美凯龙。该公司是国内领先的家居装饰及家具商场运营商和泛家居业务平台服务商；建发股份2023年斥资62.86亿元收购美凯龙29.95%股份，成为第一大股东;由于美凯龙商场出租率阶段性下滑，和公允价值变动损失增加等因素有关，24半年度并表到建发股份的“归母净利润”为-3.77亿元。
    二、季度业绩情况
    今年前三个季度，公司业绩下降的主要原因，是由于23年同期将美凯龙纳入本公司合并报表，根据《企业会计准则第20号一企业合并》第十三条的规定，确认归属于上市公司股东的重组收益约95亿，本年无类似事项。若，剔除上述事项的影响后，2024年1-9月“归属于上市公司股东的净利润”同比减少8.72亿元，同比仅下降29.76%。而公司2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额下降主要是由于报告期房地产业务销售回款减少所致。
    三、子公司股权变更情况
    背景：建发房产的第一大股东，为上市公司建发股份持股54.65%，第二大股东为建发集团持股45.35%。股东建发集团早先已年报公开披露，为解决历史遗留问题的承诺，经厦门市国有资产监督管理委员会批准后，其将在合适的时机将建发房产剩余45.346%股权转给建发股份。近期，子公司建发房产已开展扣除永续债后的资产评估工作，权益评估值为306.63亿元，若过户10%股权对应为30.66亿元。
    12月27日召开的股东大会，其中第9项议案，《关于收购建发房产10%股权和增强股东回报规划的议案》，获得表决通过。预计25年实施后，公司对建发房产的并表比例，将从之前的54.65%提升到64.65%。我们认为此版相比23年的股权8%的收购议案，步伐更大一些。本交易有利于增强公司25年盈利能力，不会损害公司及其股东特别是中小股东的利益。
    四、分红回报提升情况
    之前，公司已制定2023-2025股东回报规划，并得到股东大会批准。本次股东大会，对2024-2025回报规划升级调整为：每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属于上市公司股东的可供分配利润的30%，且每年每股分红不低于0.7元人民币。
    此议案也得到股东大会表决通过，我们认为每股分红最低金额的明确，有望进一步增强中小股东对公司的投资信心。
    投资评级
    展望未来，在国内国际双循环战略背景下，我国供应链行业将迎来中国企业“走出去”带来的市场机遇。而供应链板块是公司的最主要利润来源，七大专业供应链的出海方向，各具特色。目前，公司不断加快全球的扩张步伐，目前已与超过170个国家和地区建立了业务关系。已披露年报的收入结构拆分可看到，境外营收占比，从2019年的10%，连续5年，逐步提升到2023年的17%。而境内，则进一步巩固国内头部供应链运营企业的行业地位，进而实现供应链业务内外的良性互利双循环。
    我们主要看好公司供应链出海战略的发展，叠加房地产风险可控，分红股息率的提升等综合因素的考虑，继续推荐，维持“增持”评级。
    风险提示
    供应链业务面临的主要风险是，价格风险、信用风险、货权风险、汇率风险、行业竞争风险、地缘政治波动带来的风险。
    房地产业务面临的主要风险是：政策、市场竞争激烈程度、房产开发的管理风险、租赁带来的周期波动风险。

浙江鼎力深度报告：高机行业领军企业，产品力领先助力海外加速拓展

浙江鼎力(603338)
    高机行业领军企业，产品力铸就高盈利能力。公司成立于2005年，主要从事各类智能高空作业平台的研发、制造、销售和服务，是全球高空作业平台领先制造商。2024年前三季度实现收入61.34亿元，同比+29.35%，实现归母净利润14.6亿元，同比+12.91%。公司毛利率水平较高，维持在30%-40%区间，整体看毛利率水平，随着臂式产品持续放量、海外开拓持续推进，毛利率整体处于向上趋势。
    国内渗透率低具备潜力，欧美存量更新需求可观。1）国内市场：中国市场高机起步较晚，近两年随着规模迅速扩张，中国高机市场竞争激烈，根据工程机械工业协会数据，2024年1-11月实现销售8.1万台，同比下降35%，短期虽有波动，但从人均保有量看，中国显著低于欧美成熟市场，2021年中国市场为2.33台/万人，而美国、欧洲分别为21.74台/万人、8.83台/万人，未来发展潜力仍然很大；2）欧美市场：欧美市场设备保有量较为稳定，下游需求以更新为主，根据《IPAF Rental Market Report2024》，2023年美国租赁市场高空作业平台租赁收入约150亿美元，同比增长10%，租赁市场保有量为85.79万台，同比增长8%，欧洲十国高空作业平台租赁市场收入约34亿欧元，同比增长6%，保有量为35.74万台，同比增长5%，同时美国联合租赁公司收入连续3年维持正增长，2024年前三季度实现收入112.50亿美元，同比+6.09%，公司预计全年收入也将继续保持增长趋势，从其资本开支规模看，2024年继续维持高位，表明设备采购力度持续，进一步说明下游需求水平景气依旧可观。
    外延并购扩宽海外渠道，自主创新增强品牌影响力。公司业务全球化布局，先后在海外设立分公司，并收购意大利Magni公司、美国CMEC公司、德国TEUPEN公司，依托鼎力意大利、美国、德国研发中心，全面实现销售网络及技术创新的全球化，遍布80多个国家和地区。根据《Access International》发布的“全球高空作业平台制造企业20强榜单”，公司已成长为全球第5名高空作业平台企业。公司不断通过自主创新提升产品力，在业内率先完成所有产品电动化。同时随着五期臂式产能逐步释放，公司有望凭借高单价臂式产品进一步打开欧美市场成长空间。并且公司双反税率低于同行，我们认为，公司产品力引领行业、且盈利能力较好，在行业普遍被欧美征收关税的背景下，公司应对能力也更强。
    盈利预测与投资建议：预计2024年-2026年公司营业收入分别为77.46亿元、92.53亿元和109.75亿元，归母净利润分别为21.22亿元、25.52亿元和31.06亿元，对应EPS分别为4.19元、5.04元、6.13元。公司为高机行业领军企业，业务遍布全球，同时盈利能力优于同行、“双反”税率低于同行，有望凭借优秀产品力进一步打开海外成长空间，给予“买入”评级，6个月目标价75.59元，相当于2025年15倍动态市盈率。
    风险提示：关税加剧风险；海外市场开拓不及预期；市场竞争加剧等。

九号公司：以旧换新+新强标助推高端化利好两轮车品类，割草机器人业务增长强劲

九号公司(689009)
    报告摘要
    一、电动两轮车：已成长为新基本盘。1）行业端：以旧换新+新强标催化短期，产品优化+即时零售发展赋能长期。我们认为，短期来看，政策背景下搭载铅酸电池的高端电动车或更能受益，本就符合较高安全标准、产品配备北斗定位系统的头部企业生产成本不会明显提升，从而有望在竞争中占优。中长期来看，功能+性能优化驱动“好用性”提升，电动两轮车亦可能作为主要配送工具受益于即时零售业扩张，行业仍具充足成长动力。东南亚“油改电”等政策则有望为出海带来机遇。
    2）公司端：高端+智能+长续航产品力强劲，线下门店加速扩张支撑成长。产品方面，九号两轮车定位高端，契合行业升级趋势；机器人基因+强劲研发实力不断构筑智能化领域优势；自研RideyLong+RideyPOWER系统支撑长续航与电池安全，综合产品实力领先。渠道方面，截至2024年11月18日，公司两轮车线下门店累计超过7300家，中长期目标铺设至10000家，亮眼的成长速度之下未来可期，单店销售量或位居行业TOP3，多触点叠加高效率有望助力市场进一步打开。
    二、割草机器人：有望复刻扫地机发展轨迹，产品+渠道助推业务强劲增长。1）行业端：欧美草坪维护需求较大，成本助力下割草机器人行业空间广阔。根据弗若斯特沙利文报告，全球范围内分布着约2.5亿个私人花园，美国+欧洲合计占据了全球总量的72%。我们测算，以三年为周期看，雇人割草、购置割草机自用、购置割草机器人累计成本分别为4200美元、2070美元、1560美元，割草机器人初始成本较高，但是长期使用经济性优于人工维护。
    2）公司端：产品矩阵持续丰富，渠道端线上线下同步发力。产品方面，相较于行业，公司割草机器人业务SKU更丰富、适用庭院面积更多、覆盖价格段也更全面，在性价比和性能方面皆具备较强竞争力。渠道方面，公司智能割草机器人产品已成功销售至全球30多个国家，并成为首个用户激活量达3万+的无埋线割草机品牌，欧洲线下渠道的拓展进度快于北美市场，线上位居美亚Best Seller榜单首位。
    投资建议：九号公司研发实力强劲，智能化优势明显产品附加值较高，定位中高端持续拓宽产品矩阵盈利能力成长性较强，布局服务机器人赛道前景广阔，成长动力充足，未来收入业绩有望保持较快增长趋势。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为11.04/17.10/22.55亿元，对应EPS分别为15.40/23.84/31.44元，当前股价对应PE分别为31.12/20.10/15.24倍。维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势风险、汇率波动、电动两轮车市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

驰宏锌锗深度报告：锌光熠熠驰宏志，铅程似锦锗业兴

驰宏锌锗(600497)
    1、专注铅锌锗产业七十余载。公司前身会泽铅锌矿成立于1951年1月5日，其中锗为两弹一星的成功研制做出突出贡献，公司改制成立于2000年7月，于2004年4月在上海证券交易所上市挂牌交易，于2019年正式进入中铝集团管理序列。公司是一家以铅锌锗产业为主，集地质勘探、采矿、选矿、冶炼、化工、深加工、贸易和科研为一体的综合性矿业公司。
    2、公司资源禀赋优势显著，优质资产注入确定性高。公司资源禀赋优势显著，截至2024年H1，公司具有铅锌精矿金属产能42万吨/年、铅锌精炼产能63万吨/年、锗产品含锗产能60吨/年、金银镉铋锑等稀贵金属1000余吨/年的综合生产能力。中国铜业旗下的青海鸿鑫、金鼎锌业、云铜锌业与驰宏锌锗存在同业竞争，中国铜业承诺将以资产注入的方式解决同业竞争问题。2024年1月，驰宏锌锗已完成收购青海鸿鑫100%股权，集团将继续推动金鼎锌业、云铜锌业的注入事宜。
    3、锌：产量连续两年小幅下降，政策发力之下需求有望触底回升。根据USGS统计，2023年全球锌产量为1200万吨，同比-4.0%，自2021年后产量达1270万吨后，连续两年小幅下降。从下游需求结构来看，终端锌消费结构主要包括基础设施、建筑、交通工具、耐用消费品、机械、其他。近年来全球精炼锌需求在1400万吨左右，2024年1-9月全球精炼锌需求为1023万吨，同比+1.4%，随着宏观经济政策逐步发力，需求端有望触底回升。
    4、铅：产量较为稳定，下游主要为铅酸蓄电池，应用范围较广。全球精炼铅近年来产量维持在1200至1300万吨左右，2023年中国再生铅产量为463万吨，占据国内铅精矿总供应的56%，再生铅产业链较为成熟。从下游需求结构来看，2022年中国原生铅/再生铅主要下游为铅酸蓄电池，需求占比约80%，铅酸蓄电池主要应用于动力电池、储能电池、备用电源电池、启动电池，下游应用范围较广。
    5、锗：全球多国将锗列入关键原材料清单，主要应用于红外成像仪等领域。根据USGS统计，全球已探明的锗资源储量为8600吨，主要分布在美国、中国、俄罗斯等国，由于锗资源较为稀缺，全球多个国家已经把锗列为战略资源进行保护。锗具有优异的半导体特性和高红外折射率，主要应用于红外成像仪、光纤通讯材料、太阳能电池等。
    6、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为224.5/238.6/251.5亿元，归母净利润分别为18.6/21.2/23.6亿元，对应EPS分别为0.36/0.42/0.46元/股。公司作为锌铅锗国内全产业链龙头企业，我们看好公司长期发展趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，下游需求不及预期。

柳工深度报告：混改释放经营活力，国际化&拓品类助力成长

柳工(000528)
    深耕行业六十余载，混改提升经营活力。公司成立于1958年，为国内首家工程机械上市公司，公司在经历2020年混改、2022年吸收合并柳工有限、以及国际化战略持续推进，经营质量显著提升，2023年公司收入同比增长3.93%，归母净利润同比增长44.80%，2024年前三季度，收入规模进一步增长至228.56亿元，同比+8.25%，归母净利润达13.21亿元，同比+59.82%，增速进一步扩大，2024年前三季度毛利率达23.48%，较2023年全年提升2.66pct。
    工程机械内需筑底企稳，海外开拓空间广阔。1）国内市场：今年3月挖机首次月度销量转正，且月度增幅稳定在较高水平，已显示见底向上趋势，同时从开工情况来看，11月中国市场小松挖掘机开工小时数为105.4小时，同比增长4.4%，已连续四个月转正，表明下游开工端正企稳回暖，预计后续随着基建、地产系列政策落地，以及叠加更新周期，非挖类产品起重机、混凝土机械等内销也有望企稳回升。2）海外市场：据中国海关数据，2021年以来中国工程机械出口体量快速放大，但国产主机厂目前在海外市场份额仍然很低，根据Off-highway统计的全球工程机械市场规模及KHL统计的全球工程机械制造商50强年销售额，海外市场规模约为中国市场的3倍左右，年销售额超千亿美金，市场空间广阔，同时根据KHL发布的数据，2023年全球前50强工程机械企业销售总额达到2434亿美元，其中中国企业上榜13家，13家合计销售总额达到419亿美元，份额占比仅17.2%，提升空间依旧广阔。
    产品品类纵横开拓，国际化助力公司加速成长。1）挖机：2023年公司挖机国内市场占有率超11%，同比提升了3-4个百分点，同时结构优化，2023年1-8月，公司累计出口海外近百台60-120吨级超大型挖掘机，同比增长超过100%，大挖产品逐步打开海外优质客户市场。2）装载机：2024年上半年公司电动装载机销量同比增幅159%，市场占有率保持行业领先地位，6月单月公司电动装载机第600台下线，同时装载机产品6月单月海外销量超1000台，其中电动装载机单月出口超100台，公司有望凭借全球化布局、以及领先的电动技术在海外实现弯道超车。3）农机：依据FactMr数据显示，全球农机市场千亿美金，公司坚持“高端，大型，核心技术自主”，目前农拖多款新产品分别在东南亚、国际特区及我国北方等重点市场开展各种工况的可靠性试验及适应性推广验证，计划四季度小批量交付客户订单，明年有望形成规模销售。4）矿山机械：2024年上半年，公司产品+解决方案的市场策略深入实施，矿山机械板块销售收入增长71%，宽体车国内、海外销量分别增长48.7%和55.7%。5）国际化：公司在海外深耕20余年，海外已进入收获期，2023年公司海外收入首次破百亿，达到114.62亿元，同比增长41.18%，海外市场持续发力，助力公司加速成长。
    盈利预测与投资建议：预计2024年-2026年公司营业收入分别为301.93亿元、350.01亿元和411.62亿元，归母净利润分别为15.75亿元、21.50亿元和27.45亿元，对应EPS分别为0.78元、1.07元、1.37元。公司不断纵横拓展产品品类、坚定推进国际化战略、同时混改成效明显，助力公司盈利能力持续改善，成长确定性强，给予“买入”评级，6个月目标价16.04元，相当于2025年15倍动态市盈率。
    风险提示：国内市场需求不及预期；海外市场开拓不及预期；市场竞争加剧等。

后线HR+乳腺癌PFS展现优势，BL-B01D1疗效再获验证

百利天恒(688506)
    事件：
    近日，公司在2024SABCS大会上发布EGFRxHER3双抗ADCBL-B01D1用于治疗局晚期或转移性乳腺癌患者I期临床研究的安全性和有效性更新数据，包括三阴乳腺癌（TNBC）、HR+/HER2-乳腺癌，以及HER2+乳腺癌。
    观点：
    BL-B01D1在三种亚型乳腺癌的后线治疗中cORR均接近50%，未见ILD事件。截至2024年9月30日，BL-B01D1用于治疗乳腺癌的1期研究招募了162名患者，中位随访时间为11.6个月：1）TNBC：cORR为34.1%，mDOR为11.5个月，mPFS为5.8个月。对于先前接受过1-2线化疗患者，cORR为50.0%，mDOR为11.5个月，mPFS为6.9个月。2）HR+/HER2-BC：cORR为37.7%，mDOR为7.4个月，mPFS为7.0个月。对于先前接受过1-2线化疗患者，cORR为45.7%，mDOR为7.1个月，mPFS为8.3个月；3）HER2+BC：cORR为47.5%，mDOR为7.4个月，mPFS为7.0个月。安全性方面，最常见的3级及以上TRAEs为贫血（41.4%）、白细胞减少症（42.6%）、中性粒细胞减少症（52.5%）、血小板减少症（26.5%），观察到1例与药物相关的死亡（发热性中性粒细胞减少症），未观察到间质性肺病（ILD）。
    我们认为本次更新验证了BL-B01D1在后线HR+BC中的优势地位，后续关注TNBC的OS数据。基于2023SABCS上的乳腺癌1期初步结果，公司已于2024年启动后线HR+BC（主要终点PFS）及TNBC（PFS/OS双终点）的3期临床。我们认为，此次更新进一步验证了BL-B01D1用于HR+BC的PFS优势。HR+BC占乳腺癌的60-70%，中国年新发患者约25万例，ET+CDK4/6i是晚期一线治疗首选方案，二线采取其他靶向药物（SERD、AKTi等）单药或联合ET，三线及以上治疗可使用化疗或吉利德SG（Trop2ADC，mPFS5.5个月）。在BL-B01D1用于治疗HR+/HER2-BC的77例患者中，中位前序治疗线数为3，65%接受过CDK4/6i治疗，83%为化疗经治，cORR为37.7%，mPFS为7.0个月（高于吉利德SG的5.5月）。此外，BL-B01D1安全性良好，未观察到ILD。
    2025年重点关注BL-B01D1海外1期临床的数据读出，以及首项海外3期临床的启动。1）国内进展，公司已经在国内启动7项BL-B01D1用于多项实体瘤的3期注册临床，2025年有望完成鼻咽癌或食管癌3期临床，并提交上市申请；2）海外进展，BL-B01D1的海外1期临床顺利推进，数据有望于2025年读出；此外，BMS预计将于2025年启动首个海外注册3期临床；3）数据催化：BL-B01D1联合奥希替尼一线治疗EGFR突变NSCLC的2期数据有望于25H1读出。
    投资建议：
    我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为1076亿元人民币，对应股价为268.33元，维持“买入”评级。
    风险提示
    创新药研发不及预期：存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；
    医药行业政策变化风险：如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；
    宏观环境风险：公司在中美两地设有研发中心，未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

金风科技深度报告：整机龙头，穿越周期

金风科技(002202)
    报告摘要
    公司历史悠久，穿越多轮行业周期。金风科技是由1998年成立的新风科工贸在2001年3月26日整体变更设立，历史悠久。公司自成立以来，始终围绕风电行业深耕业务，业务从风机制造业务逐步延伸到风电场投资与开发、风电服务以及水务等，开辟了多元化盈利渠道。自2004年以来，公司经历多轮行业周期，在行业最低谷是依然实现盈利，体现了龙头穿越周期能力。最近一轮行业周期，风机价格快速下滑，公司通过成本控制、风机出货结构调整、电站产品销售等措施，使得盈利水平逐步修复、收入和利润恢复增长趋势。
    国内风电整机市场集中度稳步提升，龙头企业有望更加受益。根据CWEA数据，2023年风电整机企业CR3为51.60%，同比+0.64pct；CR5为73.36%，同比+1.49pct。风电整机市场集中度自2019-2021年连续三年下降之后正在稳步提升。金风科技从2011年开始连续13年蝉联国内风电市场份额第一；但近年在二线后起风机企业强有力竞争压力下，其市场份额有所下滑。未来随着市场集中度提升，金风科技作为龙头，其份额有望增加。2024年三季度末公司外部在受订单量41.38GW，充足的在手订单量为其份额增提升形成支撑。
    “两海”业务放量，风机盈利有望加速修复。1）2024年1-11月公司在海上风机公开招投标市场中标量达到3.15GW，占比38.5%，排名第一。2）在国内风机业务内卷的情况下，公司更加重视国际业务的开拓。截至2024年9月30日，公司海外在手外部订单5.54GW，同比+45.48%。
    从2023年下半年以来通过内部降本、风机出货结构调整等措施，公司风机业务毛利率开始修复，2024H1风机毛利率3.75%，同比+6.29pct，环比+1.88pct。展望未来，随着“两海”业务的放量，公司风机毛利率修复趋势有望加速。
    风电场投资与开发&风电服务业务成为稳定的盈利渠道。1）公司风电场坚持滚动开发策略，截至2024年9月30日，公司国内风电场权益在建容量4.56GW，自营风电场装机容量预计实现稳步增长。此外，2023年开始公司积极落地电站产品销售模式，成为新的业绩增长点。2）随着风电行业发展，公司风电服务业务不断丰富产品类型，包括现场运维、备件供应、部件维修、软件升级、技改优化及发电量提升等多项服务，风电服务实现稳健增长。
    投资建议：随着风机业务盈利修复，叠加风电场投资与开发、风电服务业务的贡献，公司业绩有望实现较快增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为606.03亿元、714.13亿元、773.47亿元，同比增速分别为+20.11%、+17.84%、+8.31%；归母净利分别为27.35亿元、32.77亿元、43.05亿元，同比增速分别为+105.45%、+19.83%、+31.37%；EPS分别为0.65/0.78/1.02元，当前股价对应PE分别为17/14/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：风电装机不及预期、海外市场开拓不及预期、原材料大幅波动、行业竞争格局恶化等。

智慧教育业务高速增长 AIGC业务逐步落地

竞业达(003005)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司营业总收入3.02亿元，同比增长22.02%；归母净利润2434万元，同比增长1378%；归母扣非净利润1924万元，同比增长412%。
    其中第三季度单季营业收入1.57亿元，同比增长87.41%；归母净利3811万元，同比增长7503%；归母扣非净利润3411万元，同比增长1264%。实现利润当季度转正。
    点评：
    盈利能力提升，Q3业绩同比扭亏。前三季度公司毛利率50.19%，同比提高3.75pct，预计与智慧轨交业务大额确收毛利率提升相关。净利率7.95%，同比下降0.98pct，主要受销售网络建设带来的销售费用增长及新产品研发费用的影响。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为18.54%/13.15%/10.85%，分别同比提高0.35pct/0.75pct/-2.81pct。
    继续加大研发投入，完善销售网络布局。报告期内，公司在行业大模型、AIGC应用、实验实践教学及教育大数据应用等关键领域投入和布局，实现AIGC在教育中的深度应用。研发投入占比12.96%，同比增长8.31%。公司加强营销队伍建设，完善全国区域总部及销售网络布局，加速推进全国市场与销售工作。公司三项费用较上年同期增加1896万元。截至9月底，公司在手订单合同金额4.2亿元。
    持续加强营销队伍建设，完善全国区域总部及销售网络布局。加速推进教育行业从信息化到数字化转型，公司发力北京以外的市场，在全国设立了六大区域总部、二十多个分支机构、办事处，确保了公司产品和服务的快速响应与高效交付，加强了与地方客户和合作伙伴的沟通与联系。
    投资建议：预计2024-2026年竞业达将实现营业收入5.56亿元/6.69亿元/8.02亿元，同比增速35.46%/20.34%/19.92%;实现归母净利润6085万元/7985万元/10564万元，同比增速501.25/31.23%/32.3%%。预计2024-2026年EPS分别为0.37/0.48/0.64元/股，对应2024-2026年PE分别为85X、65X和49X。
    风险提示：存在宏观市场环境变化导致政府采购节奏放缓，行业竞争激烈，新产品销售不达预期，存在技术研发进展缓慢，教育政策落地低于预期等风险

24Q3点评：Q3表现超预期，新品类放量有望带来业绩弹性

浙江自然(605080)
    事件：2024Q3公司收入1.9亿元/同比+34.9%，归母净利润0.62亿元/同比+372%，扣非净利润0.27亿元/同比+44.5%，非经常性收益3553万元主要来自远期外汇合约及理财产品估值带来公允价值变动。
    核心主业稳健复苏，海外子公司产能释放贡献增长。公司24Q3收入同增34.9%至1.9亿元（Q1/2分别为+13.8%/+12.6%），环比提速，主要系海外生产基地的收入快速增长叠加去年同期品牌去库带来的低基。1）核心主业：公司以稳定的充气床垫业务为根本，不断开拓新品类市场，如保温箱、水上用品等新品类增速亮眼、持续贡献增量；此外为寻求市场的突破，公司在客户渠道与产品线两方面深入拓展，客户渠道方面深度合作新能源汽车市场带来的“汽车露营”生活方式，合作国内知名车企，实现设计、开发、生产一站式服务，打造相关爆款产品。2）海外：海外发展战略稳步推进，期内海外生产基地有较大增长，2024H1越南大自然/柬埔寨美御分别实现营收1465/4120万元，净利润分别为7.54/414.73万元，我们预计Q3继续延续上半年的表现。
    费用改善叠加公允价值变动收益增加，净利率大幅提升。1）盈利能力：24Q3毛利率同比-0.93pct至29.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.1/-1.7/-1.2/+1.5pct至2.6%/8.1%/4.5%/1.1%，归母净利率同比+23pct至32.6%，归母净利率大幅提升主要系投资净收益/公允价值变动净收益/所得税占收入比+8.5/+18.6/+3.6pct。扣非归母净利率同比+0.9pct至13.9%，盈利能力同比改善。2）营运能力：截至24Q3，经营活动现金流净额同比+11.8%至0.66亿元，存货规模同比+23.1%至2.07亿元，我们认为与订单增长有关；应收账款同比+19.2%至1.58亿元。存货/应收账款周转天数同比-19/-9天至112/50天。
    盈利预测与投资建议：22Q3以来受海外需求、海运因素、品牌客户去库存的影响，公司业绩进入调整期。短期来看，随着品牌客户去库结束、订单逐步回暖，23Q4收入重回增长通道，24Q3收入环比明显提速，存货规模大幅增长进一步验证订单增长确定性。中长期来看，1）客户端：核心客户迪卡侬空间大，合作车企拓展下游应用场景。目前迪卡侬体系内合作的品类相对分散，随着公司新品类拓展，预计未来单品类放量+多品类扩张空间大；此外合作车企延伸至“露营”等场景，应用空间广阔。2）行业端：户外运动细分赛道快速增长，TPU替代PVC产品的渗透率提升的长期趋势不变，新品类不断萌发。户外运动行业处于快速发展期，细分产品如水上用品、浆板等增速较快，公司在TPU材料户外用品制造方面具备领先优势，有望持续受益于行业增长和市占率提升。3）产能端：海外产能持续释放，扩产节奏有序推进。我们看好公司作为一家有多年技术实力积累与技术壁垒，产业链景气度高，且叠加产能处于释放周期的优质户外运动供应链企业的发展前景，持续推进。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为1.81/2.30/2.76亿元，对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格及汇率波动的风险、工厂爬坡不及预期等。

专注小分子靶向药，代谢和自免管线收获期临近

益方生物(688382)
    益方生物是一家专注于开发小分子靶向药物的 Biotech。我们认为公司的核心投资逻辑基于以下 3 点： 1）肿瘤管线可贡献稳定现金流：贝福替尼和格索雷塞已完成对外授权，不再占用资源的同时可贡献稳定的收入分成； 2）代谢和自免管线逐步进入数据和 BD 收获期：2 期银屑病顶线数据提示 D-2570 是潜在的变构 TYK2i 的 BIC； D-0120 美国联用别嘌醇治疗难治性痛风初步数据优秀； 3）较大的上涨空间： 我们的收入预测显示益方 5 款核心产品经风险调整的峰值终端收入为 66 亿元， DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元。
    肺癌：患者基数庞大，贝福替尼和格索雷塞两款口服靶向药已实现商业化，并携手国内 Pharma 企业共拓展市场
    1） 贝福替尼：牵手贝达药业深度布局 EGFRm 肺癌市场， 1L 及 2L适应症均已获批，并且展现出优异的 PFS 数据。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）：合作正大天晴掘金 KRAS G12Cm 实体瘤市场。非小单药二线适应症获批， 一线联合 FAKi 响应率高达90%。
    乳腺癌：口服 SERD 市场广阔， D-0502 早期数据具有同类最佳优势，国内率先进入 2L HR+ BC 的 3 期临床，并计划开展 1L HR+ BC 的3 期临床
    1) SERD 氟维司群是 AI 耐药 HR+ BC 患者的推荐药物，销售峰值10 亿美金，但存在肌肉注射给药限制， 口服 SERD 有望通过更好的疗效和给药便捷性实现对其替代。
    2) D-0502（口服 SERD）：早期临床表现优于 FIC 艾拉司群，目前HR+乳腺癌二线治疗 3 期临床稳步推行，处于国内领先地位。
    3) AI 在早期乳腺癌治疗中使用时间延长， 渗透率扩大，晚期乳腺癌中对 AI 耐药患者数量会增加。我们预计公司将启动 1L HR+乳腺癌的 3 期临床。
    代谢及自免： D-0120 和 D-2570 的 2 期临床数据优异， 展现出成为BIC 药物的潜力， 有望满足目前痛风及自免治疗的未满足临床需求。
    1） D-0120（URAT1）： URAT1 抑制剂是痛风主要治疗手段，现有药物安全性不佳， D-0120 的 2b 期数据实现 80%缓解率和良好的安全性。此外， 欧美对新型痛风药需求强烈， D-0120 在美国 2 期临床进展顺利。
    2） D-2570（TYK2 JH2）： TYK2i 在自免领域具有广泛应用前景，TYK2 变构抑制剂 D-2570 银屑病 2b 期临床展现出与生物药相媲美的疗效，公司计划进一步探索 D-2570 在其他自免疾病的应用。
    2024-2026 年关键催化剂
    1） 贝福替尼： 1） 1L 非小医保谈判结果； 2）国内销售放量。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）： 1）国内销售放量； 2）联合用药治疗1L KRAS G12C 突变 NSCLC 的 3 期临床启动。
    3） D-0502（口服 SERD）： 1）中国 2L HR+ BC 的 3 期数据读出，并递交 NDA； 2） 1L HR+ BC 的 3 期临床启动。
    4） D-0120（URAT1）： 1）中国痛风 2 期临床数据读出，以及 3 期临床启动； 2）美国痛风 2 期临床预计 25H1 数据读出。
    5） D-2570（TYK2）： 自免新适应症 2 期临床计划 24 年底/25 年初启动。
    投资建议
    益方生物是小分子药物研发的领军企业， 5 款核心产品覆盖癌症、自免及代谢三大治疗领域。肺癌领域，贝福替尼和格索雷塞已实现商业化，有望在销售持续放量的同时，积极拓展新适应症；乳腺癌领域， D-0502（口服SERD）用于 2L HR+ BC 的 3 期临床稳步推进，为国内第一梯队；代谢和自免领域， D-0120（URAT1）和 D-2570（TYK2）具有同类最佳潜力， D-0120 在中国和美国分别进行单药和联合用药针对痛风治疗的 2 期临床，美国难治性痛风市场巨大。 D-2570（TYK2 JH2）用于银屑病 2 期临床展现出 BIC 潜力的 PASI 100 数据，并计划启动自免新适应症的 2 期临床。首次覆盖， 给予“买入”评级。 DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元，对应股价为 22.48 元。
    风险提示
    创新药研发不及预期： 存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；
    医药行业政策变化风险： 如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；
    宏观环境风险： 未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

唐山港，2024三季报点评，Q3遇周期压力，静待调整结束

唐山港(601000)
    事件
    近期，唐山港披露2024年三季报。从年初到本报告期末，实现营业总收入42.83亿，同比减-3.75%；归母净利15.81亿，同比减-2.01%；扣非后的归母净利15.47亿，同比减-3.7%；基本每股收益0.27元，加权平均净资产收益率7.81%；经营活动产生的现金流量净额为19.91亿元，同比增+3.83%。
    点评
    公司主要从事港口综合运输业务，具体经营模式主要为客户签订港口作业合同、货物运输协议、供应协议等，为客户提供港口装卸作业及相关服务，收取港口作业包干费、库场使用费、船舶供应服务费、理货服务费等。公司主要经营区域在唐山港京唐港区，是主导京唐港区建设及经营的大型国有上市企业。货品种类形成，以矿石、煤炭、钢材、砂石料、水渣等散杂货为主，粮食、化肥、液化品和机械设备等货种为辅的多元化货种格局。
    前三季度，公司成本下降-7.14%，小于营收下降幅度，原因是，子公司拖轮公司自2024年5月不再纳入公司合并报表范围营业成本减少，以及煤炭贸易分公司自2023年5月注销贸易成本减少所致。而公司营收在Q3季度明显下滑，主要原因是货物吞吐量的变化；2024年前三季度累计实现1.74亿吨，同比下滑-0.7%；拆分24年前三个季度，货量同比增速分别为+2.1%、+1.6%、-5.8%。
    投资评级
    展望未来，随着经济的调整触底，公司的港口货物吞吐量有望随之呈现稳健模式。中长期看，当京唐港区51号、52号散货泊位工程在30个月后建成投产后，有望给公司带来新增业绩贡献。我们继续推荐，给予“增持”评级。
    风险提示
    经济周期和外贸风险；生产原料价格波动风险；环保政策趋严风险。

深度报告：光储逆变器龙头，乘东风继续远航

阳光电源(300274)
    报告摘要
    1.全球光储逆变器龙头，收入盈利持续领先。1）公司1997年成立，持续专注于新能源风光储赛道的产品研发和销售。公司业务以光伏逆变器、储能系统、电站系统集成为主。2）近几年公司经营业绩稳步增长。2023年公司营业收入722.5亿元，yoy+79.47%；归母净利润93.39亿元，yoy+162.69%，业绩创新高。2024H1营业收入310.2亿元，yoy+8.4%；归母净利润49.6亿元，yoy+13.9%。公司研发投入快速增长，2023年增速达44.6%。
    2.储能业务：市场需求高增，产品研发力是长期护城河。1）全球储能高景气，根据古瑞瓦特，预计2024-2027年全球储能新增装机复合增速有望达56.7%，到2027年将达652.4GWh。公司龙头优势显著，根据CNESA统计，2019年到2023年阳光电源储能系统出货量居于市场前列。2）产品方面，大储PowerTitan2.0综合性能优良，采用全液冷散热方式，“交直流一体化”设计。组串式方案中，Power Titan2.0-HX，采用314Ah大容量电芯，配置嵌入式PCS，实现交直流一体化，标准20尺集装箱容量达2.5MW/5MWh；集中式方案中，Power Titan2.0-UD，电池簇采用高压控制盒的设计方案，电池舱总共6簇，每3个电池簇并联接到外部一台1.25MW模块化PCS。
    3.光伏业务：全球龙头稳固，产品齐全场景丰富。1）预计2024-2026年全球光伏新增装机为500/600/768GW，同比增速约为19%/20%/28%。2）2020-2023年公司光伏逆变器出货量增速快于快于行业增长，龙头市占率提升。公司光伏逆变器功率涵盖3KW-8.8MW，类型包括户用、组串式、1+X模块化和集中式逆变器，产品全面覆盖户用、工商业和地面电站等场景。4.其他业务：电站投资开发稳步增长，新兴业务多元发展。全球开发建设光伏/风电发电站超40GW，业务有望稳步增长。氢能、充电桩等新兴业务持续多元发展。
    5.盈利预测与投资建议：公司作为全球光储龙头，产品+品牌优势显著，有望长期受益行业快速发展红利。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年，公司营收分别为809亿元、988.8亿元、1149.4亿元（前值为873.2/1061.6/1226.2亿元），同比增速分别为12%、22.2%、16.3%；归母净利润分别为108.5亿元、129.1亿元、150.6亿元（前值为108.1/125.3/140.3亿元），同比增速分别为15%、18.9%、16.7%；当前股价对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：光伏装机规模不及预期、储能装机规模不及预期、相关政策推进不及预期

天坛生物：采浆兑现满足行业高需求，静丙迭代驱动公司快成长

天坛生物(600161)
    报告摘要
    本篇报告主要从行业和公司两个角度，对天坛生物静丙业务未来的增长预期进行了探讨。主要回答了几个问题：（1）静丙在疫情期间的高增速长在疫情后是否还能持续？（2）静丙市场未来5年内会增长至怎样的规模？（3）如何理解公司近期的业绩与短期变化？（4）蓉生新一代10%静丙上市后，公司人免疫球蛋白板块5年内收入如何增长？（5）皮下注射人免疫球蛋白能否成为公司的新成长点？
    行业前景：静丙市场高景气，终端规模2028年有望达228亿
    从国内血制品消费量和消费结构来看，静丙还有很大的成长空间。且近几年公共卫生事件加速了市场教育，静丙治疗的临床价值逐步被认可。同时，随着临床认知的提升，其余血制品曾经不合理使用的部分份额有望转向静丙市场。另外，行业浆站总量持续拓展，预计将满足静丙不断提升的需求，从而拉动市场整体增长。综上，我们认为静丙有望成为血制品增长引擎。
    经过测算，考虑到供需关系和院内外结构变化、价格调整、新品上市等因素，基于“批签发量*院外比例*院外价格+批签发量*院内比例*院内价格=市场规模”的算法，预计到2028年，国内静丙终端市场规模有望达228亿元，2023-2028五年CAGR约10%。假设2028年出厂价为终端价的80%，则到2028年，厂商端的静丙规模约为182亿元。
    短中期：预计下半年静丙仍将放量，2028年静丙收入有望达48亿基于2023年公司新增在营浆站数量、历年产销情况、季度收入结构，我们测算得出，公司2023年第四季度收入环比下滑一部分是由库存不足导致。从市场表现来看，2024年第二季度已显示出改善迹象。基于新建浆站产能兑现的逻辑以及对产销情况的测算，预计公司静丙2024下半年仍将持续放量。
    2023年9月蓉生静丙10%上市，考虑该产品对公司静丙出厂价的影响、公司整个静丙业务的成长趋势和其他行业因素，假设成都蓉生到2028年完成10%静丙对5%静丙的全部替换，2028年10%静丙占天坛生物静丙销量的50%。在不考虑公司未来新增收购的前提下，我们预计2028年公司静丙业务营收可内生增长至48.19亿元，2023-2028五年CAGR约16%。
    长期：皮下注射免疫球蛋白有望成为远期又一增长点
    2024年6月，成都蓉生皮下注射免疫球蛋白III期临床完成。一方面，目前国内该产品在研管线极少，经过推算，公司约有2-3年的市场真空期用于推广拓展，具有极强的先发优势。另一方面，该产品临床有效性、安全性、便捷性等方面均优于静丙，且在部分发达国家中的患者偏好已经超过了静丙，美国市场的相关产品销量近年来持续增长。因此，该产品或可成为公司未来的又一增长点。
    盈利预测与估值
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为57.10亿/66.03亿/76.12亿元；归母净利润分别为13.97亿/15.38亿/18.56亿元；EPS0.71/0.78/0.94元；按照2024年12月3日收盘价，PE为30/27/23x，维持“买入”评级。
    风险提示
    收购的浆站投产及单站采浆增长不及预期的风险；10%静丙推广不及预期的风险；产品安全性导致的潜在风险。

专注金属压力容器，高效换热器继续扩产

锡装股份(001332)
    专注金属压力容器业务，获得优质客户资源。公司专注于金属压力容器的研发、设计、制造、销售及相关技术服务，目前已形成以换热压力容器、反应压力容器、储存压力容器、分离压力容器为主的非标压力容器产品系列，下游主要应用于炼油及石油化工、基础化工、核电及太阳能发电、高技术船舶及海洋工程等领域。公司实力领先，拥有国内外优质客户资源，目前已是壳牌石油在金属压力容器领域的战略供应商，与埃克森美孚、瓦锡兰等集团建立战略合作关系，是三桶油、中国核电、中广核等的合格供应商。
    2024年良好增长，高效换热器继续扩产。得益于高通量换热器等高附加值产品销售及外销收入增长，今年公司获得良好增长，前三季度公司实现收入11.72亿元、同比增长49.45%；实现归母净利润2.08亿元、同比增长61.69%。公司的高效换热器包括高通量换热器、油盐换热器等，能有效提高传热系数、有助于节能减排，其中公司高通量换热器具有自主知识产权、达到国际同类技术先进水平。公司继续扩充高端产品产能，截至半年报公司“年产12000吨高效换热器生产建设项目”工程进度73.76%，预计于2024年12月31日达到预定可使用状态，达产后将有助于公司进一步发挥在高端产品领域的优势。
    实施股权激励，激发员工积极性。2024年公司发布了限制性股票激励计划，拟授予限制性股票250万股、占当时公司总股本的2.31%，目前已经完成了首次授予登记、200万股。首次授予对象共31人，设置了业绩考核要求作为解除限售条件。股权激励计划的推出，将有效提升团队凝聚力和企业核心竞争力，有助于公司激励人才、长远发展。
    盈利预测与投资建议。预计2024年-2026年公司营业收入分别为14.79亿元、15.35亿元、16.66亿元，归母净利润分别为2.35亿元、2.53亿元、2.87亿元，对应EPS分别为2.14元、2.30元、2.61元。公司实力强劲，我们看好高效换热器及海外业务持续增长，首次覆盖给予“买入”评级，6个月目标价46.00元，相当于2025年20倍动态市盈率。
    风险提示。原材料价格上涨风险，汇率波动风险，业务交付节奏带来收入及盈利能力波动风险，应收账款上升风险。

人福医药：大股东重整稳步推进，高壁垒麻醉药增长稳健

人福医药(600079)
    报告摘要
    三大细分领域拥有多个核心产品线
    宜昌人福：芬太尼系列、氢吗啡酮等产品为国家管制类药品，具有极强的专业性、较高的行业壁垒以及长期积累形成的经营优势。
    葛店人福：复方米非司酮片为全国唯一品种，米非司酮系列制剂、黄体酮原料药等甾体激素类药物的市场占有率位居行业前列。
    新疆维药：国内最大的维吾尔民族药研发生产企业，拥有复方木尼孜其颗粒、祖卡木颗粒、石榴补血糖浆、养心达瓦依米西克蜜膏等多个民族药特色品种，受益于政策支持和市场规模的扩大，近年来保持稳定增长。
    高壁垒麻醉镇痛产品竞争优势明显
    阿片类镇痛药在临床上被广泛应用于手术全身麻醉、术后疼痛和癌痛管理等。芬太尼系列、氢吗啡酮等行政壁垒高，竞争格局好。宜昌人福芬太尼系列产品的市占率长期领先于国药集团和恩华药业等。
    宜昌人福持续推进多科室临床应用工作，氢吗啡酮、纳布啡和阿芬太尼等受益于多科室临床需求增加，销售量大幅增长。2023年非手术科室实现麻醉药销售收入约20.30亿元，同比增长39%。2024年上半年，非手术科室实现麻醉药销售收入约12.86亿元，同比增长18%。
    大股东重整方案有望2025H1落地
    湖北省武汉市中级人民法院于2024年9月30日裁定受理债权人对当代科技的重整申请，并于同日指定武汉当代科技产业集团股份有限公司清算组担任当代科技管理人。
    截至2024年10月22日，共有6家重整投资人通过了形式审查且已完成报名保证金的缴纳，成为合格报名重整投资人暨取得投资人竞选资格；合格报名重整投资人中含中央企业3家、地方大型国有企业3家。
    根据《中华人民共和国企业破产法》关于重整的法律程序规定，我们预计当代科技重整计划草案将于2025年上半年提交人民法院和债权人会议，由债权人会议进行表决通过。
    盈利预测与估值
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为260.10/280.03/302.43亿元，同比增速6.06%/7.66%/8.00%；归母净利润分别为22.10/25.81/30.39亿元，同比增速3.55%/16.78%/17.73%。对应EPS分别为1.35/1.58/1.86元，对应当前股价PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品降价风险；产品销售不及预期风险；产品研发进度不及预期风险；大股东重整不及预期风险。

推出新型焊带技术，研发创新带来长期成长

宇邦新材(301266)
    事件：2024年10月23日，公司发布2024年前三季度业绩报告，报告期内，公司实现营收24.77亿元，同比+21.04%；归母净利润0.46亿元；扣非净利润0.39亿元。其中Q3实现营收7.94亿元，同比+5.24%；归母净利润0.10亿元；扣非净利润0.11亿元。
    推出新型焊带技术，有望受益于BC技术渗透率提升。降本增效贯穿光伏行业核心发展主线，SMM、0BB焊带技术在电池、组件端加速应用推广，公司通过持续研发创新，推出适用于BC电池组件的新型多层复合焊带，在材料、结构、技术工艺方面均有明显改进，为BC高效组件的规模化发展提供了综合成本显著优化的新型焊带方案，有望充分受益于BC技术渗透率提升。
    行业竞争加剧压制焊带加工费，公司期间费用率保持较低水平。2024年前三季度公司毛利率为6.06%，同比-6.54pct；其中Q3毛利率为4.08%，同比-9.08pct，环比-2.32pct，行业竞争压力之下，焊带加工费出现一定程度下降。2024年前三季度公司销售、管理、研发、财务费用率合计为4.04%，同比-0.97pct；其中Q3销售、管理、研发、财务费用率合计为4.56%，同比-0.99pct，环比0.84pct，公司期间费用率保持较低水平。
    头部客户优势显著，持续研发创新带来长期成长。公司经过多年市场积累，与组件头部厂商隆基绿能、晶科能源、通威股份、天合光能、阿特斯、晶澳科技等建立了稳定的合作关系，光伏焊带市占率行业领先。在行业技术同质化趋势之下，公司通过持续研发创新，获得“压延退火涂锡收线一体化技术”、“铜带热处理技术”、“耐腐蚀低温焊料配方技术”、“高速涂锡技术”、“分段压延及涂锡技术”等行业先进的专利技术，获得发明专利“一种复合型焊带”、“一种光伏组件用汇流带”、“一种圆丝焊带涂层厚度测量装置及测量方法”的授权，为公司长期发展奠定技术优势。
    投资建议：公司是焊带龙头企业，推出新型多层复合焊带，有望受益于BC技术渗透率提升。我们预计2024-2026年公司归母净利润为0.86/1.58/2.55亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：光伏装机量需求不及预期；行业竞争加剧风险；技术拓展不及预期。

锡业股份深度报告：山以险峻成其巍峨，海以奔涌成其壮阔

锡业股份(000960)
    报告摘要
    1、百余年历史铸就全球锡业之王。云南锡业股份有限公司前身可追溯至清光绪年间个旧厂务招商局，是一家有着140余年历史传承，同时又承担着新时代发展使命的以锡为主的有色金属全产业链企业。公司为我国最大的锡生产加工企业，拥有丰富的锡资源和铟资源，所处地区云南省个旧市享有世界“锡都”之称，自2005年以来公司锡产销量稳居全球第一，根据国际锡业协会统计，2023年公司锡金属国内/全球市占率分别为48%/23%，位列全球十大精锡生产商之首。
    2、锡储量近年来持续减少，静态储采比较低。根据USGS统计，2023年全球锡储量为430万吨，同比-7%，自2021年储量达490万吨后持续下降。从国家来看，锡储量主要集中在中国、缅甸、澳大利亚、俄罗斯、巴西等国，2023年锡储量前五国家合计占比为77%，中国锡储量占比26%，为全球最大锡资源国。
    3、锡下游需求主要包含锡焊料、锡化工等，下游筑底回暖。根据ITA数据，2022年全球锡消费结构主要包括锡焊料、锡化工、马口铁、铅酸电池、锡铜合金、其他，占比分别为48%/17%/12%/8%/7%/8%；其中锡焊料下游消费结构主要包括智能设备、家电、汽车电子、光伏焊带、其他，占比分别为38%/26%/19%/7%/10%。根据IDC统计，2024年1-9月全球智能手机出货量为8.9亿部，同比+6.3%；全球半导体销售额为4458亿美元，同比+18.4%，行业筑底回暖。
    4、新能源汽车渗透率提升、光伏装机增长带动锡用量增加。根据Mysteel统计，传统汽车锡用量为200-350g/辆，由于新能源汽车使用更多的电子元件、线路板等器件，新能源汽车锡用量为600-700g/辆，全球新能源汽车渗透率提升有望带动锡需求提升，我们预计2024-2026年汽车对应锡需求为3.22/3.43/3.63万吨。光伏焊带又称为涂锡焊带，应用于光伏电池片的串联和并联，发挥导电、聚电的重要作用，其材料主要由铜、锡等合金构成，考虑单位光伏焊带用量下降的情形下，我们预计2024-2026年光伏对应锡需求为2.63/2.88/3.35万吨。
    5、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为390/410/432亿元，归母净利润分别为17.9/22.2/25.7亿元，对应EPS分别为1.09/1.35/1.56元/股。公司作为锡业龙头，受益于锡资源稀缺，我们看好公司长期发展趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，下游需求不及预期

中国人寿2024年三季报点评：经营质态稳定向好，投资驱动利润高增

中国人寿(601628)
    事件：中国人寿发布2024年三季报。报告期内，公司实现营业收入4271.80亿元，可比口径下同比+54.8%；实现归母净利润1045.23亿元，同比+173.9%。2024年前三季度总保费为6082.51亿元，同比+5.1%。加ROE为19.95%，同比+9.08pct。截至24Q3末，公司投资资产达6.36万亿元，较上年末+12.3%。
    保费收入稳健增长，NBV维持高增。报告期内，公司续期保费、新单保费分别为4107.42、1975.09亿元，同比分别+7.5%、+0.4%。首年期交保费同比+6.8%至1131.84亿元，其中十年期及以上首年期交保费同比+17.7%至525.56亿元，占首年期交保费的比例为46.43%，占比同比+4.31pct。可比口径下，24年前三季度公司新业务价值同比+25.10%，维持高速增长，预计量价两端均有支撑。退保率0.74%，同比-0.14pct，经营质量持续向好。
    销售人力量质齐升，新营销模式初见成效。截至24Q3末，公司总销售人力69.40万人，环比+1.3%；其中，个险销售人力64.10万人，环比+1.9%，个险渠道人均首年期交保费同比+17.7%。公司销售体系改革战略持续推进，销售人力量质齐升，人力规模持续增长，队伍产能同步上行。个险新型营销模式试点快速推进，“种子计划”在南京、深圳等24个城市试点，获得初步成效。
    投资收益驱动利润高增。报告期内公司归母净利润为1045.23亿元，同比+173.9%，业绩弹性凸显。24年前三季度，公司实现总投资收益2614.19亿元，同口径下同比+152.4%，总投资收益率为5.38%；净投资收1447.12亿元，同口径下同比+3.9%，净投资收益率为3.26%。权益市场回暖带动总投资收益高增，支撑公司高业绩弹性。
    投资建议：中国人寿持续在高质量发展中稳中求进，深刻践行“三坚持”、“三提升”、“三突破”，持续增强综合实力，充分发挥头雁作用。预2024-2026年营业收入同比+42.41%/2.38%/6.88%，归母净利润同比+149.34%/+1.20%/+7.36%，EPS为4.07/4.12/4.43元/股，对应11月19日收盘价的PE为10.88/10.75/10.01倍。维持“买入”评级。
    风险提示：权益市场剧烈波动、利率持续下行、业务转型不及预期

电子竞技精品研运商，储备新游开启增长新篇章

电魂网络(603258)
    报告摘要
    立足竞技品类精品游戏，打造国风电竞赛事品牌
    电魂网络成立于2008年，早期以MOBA+MMO类型的客户端游戏《梦三国》起家，该游戏至今已长线运营近15年。公司依靠自研能力逐步完成端转手战略调整，于2019年发行移动端代表游戏《梦三国手游》；同时收购擅长养成模拟类手游的游动网络，拓宽游戏品类。2012年公司率先提出“国风电竞”概念，并举办首届电魂娱乐星赛季，逐步打造国内具有代表性的国风电竞赛事品牌。
    行业:优质研发商有望借精品化趋势突围，电竞行业蕴藏潜力国内游戏行业龙头公司虽在特定品类具备强大实力，但仍无法做到全品类覆盖。因此，具备优质创新研发能力的公司有望在擅长游戏品类中形成差异化优势，实现在特定细分品类的突破。从细分赛道来看，竞技类游戏拥有受众广、未来付费潜力大的特点。并且，电竞游戏市场收入仍以高于游戏行业收入的增速发展，并复制了游戏行业此前端转手的趋势，移动电竞游戏市场收入正处上升通道；叠加电竞已逐渐获得主流价值观认可，多项电竞赛事关注度提升，未来电竞行业具备较大发展潜力。
    公司看点:储备新游贡献增量，电竞业务大有可为
    1）《梦三国》端游构筑基本盘：《梦三国》系列端游长线运营近15年，目前仍为公司主要业绩支撑。2）储备新游有望贡献新增量：两款自研储备产品值得关注，其中《修仙时代》融合修仙题材及开放世界游戏机制，通过无缝大地图和多样的玩法设计增强游戏可玩性；《野蛮人大作战2》通过引入AI对战机器人优化“3v3v3即时乱斗”玩法，丰富玩家战斗竞技体验。3）电竞业务具备发展潜力：通过举办多项电竞赛事及成立孵化器和数娱文化产业园，公司已构建成熟的电竞赛事运营体系及完善的电竞产业链。未来，在多项电竞赛事关注度提升的背景下，公司电竞业务有望迎来新一轮发展。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司老游戏流水逐渐趋于稳定，新一轮产品周期有望明年开启，多款重点产品上线有望为公司贡献业绩增量。此外，电竞业务有望受益于多项电竞赛事关注度提升迎来新一轮发展。因此，我们预计公司2024-2026年营收分别为6.32/13.25/15.79亿元，对应增速-6.6%/109.5%/19.2%，归母净利润分别为0.92/3.74/4.66亿元，对应增速61.4%/307.4%/24.6%。给予公司“买入”评级。
    风险提示
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏上线节奏、流水不及预期的风险。

Q3业绩高增长，AI时代声学入口地位凸显

国光电器(002045)
    事件：国光电器发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收56.99亿元，同比增长31.78%，实现归母净利润2.44亿元，同比减少21.79%。单看2024年三季度，2024Q3公司实现营收26.62亿元，同比增长45.71%，环比增长50.54%；实现归母净利润1.39亿元，同比下降43.76%，环比增长83.75%。
    音响电声类业务带动公司业绩高增，盈利能力逐季度改善明显。得益于公司沿用大客户开发战略，维护并持续深耕大客户，扩大与大客户的深度合作机会，2024年前三季度音响电声类业务收入实现了较大幅度增长，带动公司营收继续维持较高速度增长，2024年前三季度公司实现营收56.99亿元，同比增长31.78%。同时，公司产品毛利率逐季度改善趋势明显，2024Q3公司实现毛利率14.84%，环比提升0.85pcts。
    运营效率保持稳健，加大研发团队建设维持核心竞争力。2024年前三季度公司共发生期间费用5.48亿元，期间费用率9.62%，同比增加1.35pcts。其中，发生研发费用2.91亿元，研发费率5.12%，同比增加0.41pcts，主要系公司为持续增强核心竞争力，加大研发团队建设，使得员工成本同比增加所致。
    电声行业领先企业，AI时代声学入口地位凸显。公司是国内电声行业的领先企业，是一站式电声解决方案提供商，产品主要包括扬声器、音箱、耳机等声学产品及锂电池产品。随着5G、物联网、人工智能等技术快速发展，电声行业产品和技术不断突破，新功能不断开发。据FortuneBusiness insights数据显示，预计全球智能音箱市场规模将从2021年的90.4亿美元增长至2028年的342.4亿美元。公司一直沿用大客户战略，以客户为中心，先后在香港、美国、越南、欧洲、新加坡设立子公司，为客户提供贴近服务。截至目前，公司已经突破了多个大客户的FATP项目，取得了更多JDM、ODM订单，有望抓住AI+IoT市场兴起和扩大的机遇，提前做好市场布局，为公司带来新的市场机会和发展空间。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年实现营收78.54、90.77、109.11亿元，实现归母净利润3.23、4.38、5.49亿元，对应PE30.37、22.38、17.84x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新产品研发不及预期风险；大客户风险

新项目建设业绩短期承压，固态电池复合电解质膜技术领先

长阳科技(688299)
    事件：长阳科技发布2024年三季报，公司24年前三季度实现营收10.03亿元，同比增长8.23%；实现归母净利润0.19亿元，同比下降75.26%。单Q3来看，公司2024单Q3实现营收3.56亿元，同比下降1.98%，环比增长6.92%；实现归母净利润0.01亿元，同比下降89.66%，环比下降83.45%。
    传统业务进展较好，固态、半固态新型隔膜短期承压。根据公司公告，截止2024H1，公司基本盘稳中有升。传统优势项目反射膜、光学基膜等业务营收稳步增加，固态电池复合电解质膜、CPI膜等项目静待放量。在净利润方面，由于公司新型隔膜等项目尚处于产能爬升及建设期间，产能尚待释放，存在一定亏损，后续随着产能释放，该情况将有望得以逆转。
    期间费用基本稳定，重视创新维持高研发投入。2024年前三季度，公司共发生期间费用1.76亿元，期间费用率17.53%同比略有提升1.72pcts。其中，公司重视研发，2024前三季度共发生研发费用0.52亿元，研发费率5.16%同比下降0.47pcts；发生财务费用0.10亿元，较去年同期增加0.19亿元，对期间费用率的上升造成了一定影响。
    夯实核心基础，静待固态/半固态隔膜放量。在公司目前的核心业务反射膜、光学基膜方面，公司积极配合终端客户，不断导入有竞争力的产品。根据公司2024年中报，公司反射膜市占率仍稳居全球第一。在目前公司重点布局的固态电池复合电解质膜方面，公司产品在改善固态和半固态电池的循环寿命，电池的容量、使用温度、安全性和循环性能较传统隔膜有突破性的提升。公司产品已取得该行业头部客户小批量订单，以及腰部客户的企业订单。该业务是公司未来重要发力点和增长点，也是公司未来产能布局的重点方向。同时，公司还积极布局可作为盖板、基材、触控等环节的重要原材料用于折叠屏幕等柔性显示结构中的CPI薄膜（无色透明聚酰亚胺薄膜）。，公司通过全资子公司浙江长阳科技有限公司投资建设“年产100万平方米无色透明聚酰亚胺薄膜项目”，公司积极布局相关产能建设，该产品成功后，有望打破国外企业对CPI薄膜的长期垄断。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年实现营收13.91、17.53、24.89亿元，实现归母净利润0.37、1.62、2.86亿元，对应PE154.59、35.78、20.26x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险；下游需求波动风险

牵手中科院物理所共研固态电池复合膜，产学研一体有望加速落地

长阳科技(688299)
    事件：长阳科技发布“关于自愿披露签订《技术开发合同》的公告”：宁波长阳科技股份有限公司近日与中国科学院物理研究所签署了《技术开发合同》，双方就共同参与固态电池复合膜开发签订技术开发合同。
    长阳科技实力雄厚，携手中科院物理所共图未来发展。具体来看，而此次长阳科技与中科院物理所的合作，在2024年11月15日至2026年12月30日的履行期限内，由长阳科技出资研究开发经费和报酬共计400.00万元，双方共同开发一种高孔隙率、高强度、热稳定且超薄的多孔基膜材料，结合原位聚合工艺和基膜致密填充技术研发出兼具高离子电导率、宽电化学窗口、高机械强度和优异界面相容性的复合导离子膜，并在此基础上组装高能量密度、高安全性、长循环寿命固态锂电池，推进固态电池的产业化进程。本项目开发的多孔基膜材料在传统液态电池、半固态电池和全固态电池中具有普适性。可与石墨负极、硅碳复合负极、复合金属锂负极为主的高能量密度负极材料以及磷酸铁锂、钴酸锂、三元材料、富锂材料等高电压高容量正极材料匹配使用。
    中科院物理所重视产学研一体化进程，投资卫蓝新能源加快成果落地。卫蓝新能源作为国内领先的固态电池企业，同时也是中国科学院物理研究所清洁能源实验室固态电池技术唯一产业化平台。具有40余年固态电池产业研究经验，在多个固态锂电技术领域实现“首次”突破，产品主要应用领域涵盖了新能源汽车、储能、低空经济动力三大部分，与蔚来汽车等多家下游头部厂商达成战略合作。卫蓝新能源背靠中科院物理所这一国内领先的凝聚态物理研究机构科研实力，叠加行业内众多合作头部企业合作资源优势，有望迅速实现固态电池落地与推广。
    多方携手共进，把握固态电池机遇。固态锂电池由于具有领先的能量和功率密度、高安全性、宽温度适应性等诸多优势，是公认的下一代电池首选方案之一。但目前，固态锂电池在实际应用中仍面临着离子电导率低和界面阻抗高两大难题。此次长阳科技牵手中科院物理，通过双方技术与资金互补的优势，有望深度参与固态电池技术路线的探索，并在最终实现固态电池商业化落地时拥有提前卡位的先发优势，前景十分广阔。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年分别实现营收13.91、17.53、24.89亿元，实现归母净利润0.37、1.62、2.86亿元，对应PE154.59、35.78、20.26x，维持公司“买入”评级
    风险提示：新产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险

长久物流，24年Q3点评，探索智能调度，促进物流降本增效

长久物流(603569)
    事件
    近期，长久物流披露2024年Q3季报。前三季度收入为29.1亿元，同比增长+1.79%；归母净利0.61亿元，同比下降-31.89%；归母扣非净利润0.65亿元，同比下降-28.3%；扣非后的归母净利0.65亿，同比下降-28.30%。毛利率11.48%，同比上一年提高0.31pct。截止报告期末公司应收账款12.69亿，货币资金5.51亿，资产负债率47.78%。前三季度，经营性现金流净额为1.68亿元，基本每股收益0.11元，加权平均净资产收益率2.07%。
    点评
    公司是一家致力于为汽车行业提供综合物流解决方案的现代服务企业，处于汽车物流行业领先地位。公司下设整车事业部、国际事业部、新能源事业部三大业务板块。
    其中，整车事业部，定位第三方整车物流整合服务商，是公司早期起家的核心业务。国际事业部，负责汽车进出口国际物流业务，近期公司新购入的6200车的“久洋隆”轮，已在8月9日举行了首航仪式，此举有望在Q4季度和明年给公司带来业绩增量。新能源事业板块方面，公司与持股51%的子公司广东迪度及其创始人，签署补充协议。以2024、2025和年作为业绩承诺期，在此期间目标公司每年经审计的合并报表口径下扣除非经常性损益后的净利润应分别不低于2000万元、3010万元和3010万元，此举有望稳定该子板块的业绩预期。
    投资评级
    虽然公司属于传统行业，但积极使用科技化手段降低物流成本。今年1月，公司与商用车自动驾驶头部企业主线科技实现战略合作，最近又与弘运来科技公司开展研发，探索智能调度。这些合作都是希望基于驾驶数据，给出最优算法，降本增效，实现公司物流的转型升级。我们继续给予“增持”评级。
    风险提示
    汽车出海货量下滑过快，滚装船海运价剧烈波动，国内车市调整等。

江苏金租2024年三季报点评：核心业务持续扩张，资产质量保持平稳

江苏金租(600901)
    事件：江苏金租发布2024年三季报，报告期内公司实现营业收入39.59亿元，同比+8.76%；实现归母净利润22.27亿元，同比+9.12%；ROE（加权）为11.87%，同比-0.4pct。
    资产规模持续扩张，负债结构有所调整。截至报告期末，公司资产总额1345.21亿元，较上年末+12.18%；其中应收租赁款1237.41亿元，较上年度末+12.35%，第一、二、三季度应收租赁款环比增速分别为6.34%、4.84%、0.78%，公司核心业务持续扩张，Q3扩张动力放缓。截至报告期末，公司计息负债1021.99亿元，较上年末+8.07%；其中短期借款、拆入资金、长期借款、应付债券分别较上年末-31.85%、+11.16%、+43.72%、-16.86%，公司长期借款明显增加。
    盈利能力表现良好，利差维持稳定。2024年前三季度公司利息净收入38.95亿元，同比+6.79%，增速较年中+0.09pct；净利差3.67%，同比-2bp，较年中-1bp，利差维持稳定。公司经营租赁收入同比+180.78%至0.86亿元，经营租赁业务实现高增。公司成本收入比9.66%，同比+0.35pct，成本控制能力小幅下滑。
    资产质量平稳提升，拨备仍处高位。截至报告期末，公司不良融资租赁资产率0.92%，较上年末略增1bp，不良资产率维持稳定；关注类资产占比3.04%，较上年末-46bp，环比-34bp，三季度资产质量有效提升。拨备覆盖率426.01%，较上年末-22.38pct，环比-5.21pct；拨备覆盖率有所降低，但仍旧维持较高水平。
    公司可转债摘牌，资本充足率提升。公司将“苏租转债”余额全部赎回，于2024年10月18日发放赎回款并且进行可转债摘牌。截至2024年10月17日，累计共有49.98亿元“苏租转债”转换为公司股份，占“苏租转债”转股前公司已发行股份总额的53.40%。可转债转股增强资本实力，截至报告期末公司核心一级资本充足率17.44%，较年中+3.38pct。
    投资建议：公司持续推进“零售+科技”战略部署，秉持“厂商+区域”双线展业方式拓展业务，为中小微企业提供金融服务。预计2024-2026年公司营业收入为52.59、57.81、63.76亿元，归母净利润为29.30、32.33、36.02亿元，EPS为0.51、0.56、0.62元，对应11月11日收盘价的PE估值为10.46、9.48、8.51倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、利率下行超预期、资产质量大幅下滑。

重庆银行2024年三季报点评：贷款投放提速，资产质量平稳

重庆银行(601963)
    事件：重庆银行发布2024年三季报。报告期内，公司实现营收106.34亿元，同比+3.78%；实现归母净利润44.28亿元，同比+3.70%；加权平均ROE（年化）为11.43%。截至9月末，公司不良率1.26%，拨备覆盖率250.19%，资本充足率14.68%。
    贷款投放提速，存款定期化延续。1）贷款端：截至24Q3末，公司贷款总额4304.92亿元，较上年末+10.33%，环比+3.23%，环比增速较年中+0.20pct；结构上，零售贷款、票据、对公贷款占比分别为22.44%、6.14%、71.42%，占比环比分别-0.46pct、-0.84pct、+1.31pct，对公贷款提供主要增量，票据规模持续压降。2）存款端：截至24Q3末，公司存款总额4517.31亿元，较上年末+11.19%，环比+2.72%，环比增速较年中+0.42pct；结构上，活期存款、定期存款、其他存款（包括保证金存款）占比分别为15.55%、79.63%、4.82%，占比环比分别-1.72pct、+0.07pct、+1.65pct，定期化延续，保证金存款持续扩张。
    营收增速回升，拨备计提力度加大。1）收入端：报告期内，公司营业收入同比+3.78%至106.34亿元，同比增速较年中+1.16pct，主因净息差回升和中收高增；我们测算报告期内公司净息差为1.42%，同比-18bp，环比+1bp，净息差边际回升预计主要受负债端成本压降支撑。2）成本端：报告期内公司成本收入比为24.05%，同比-1.37pct，环比-0.05pct；或出于风险审慎考虑，公司24Q3单季计提拨备10.68亿元，同比+71.43%。
    资产质量稳定，风险抵补能力提升。截至报告期末，公司不良率为1.26%，较上年末-8bp，环比+1bp。拨备覆盖率250.19%，较上年末+16.01pct，环比+0.60pct；拨贷比3.15%，较上年末+2bp，环比+3bp，风险抵补能力持续增强。
    投资建议：重庆银行受益于成渝区位优势，国家政策战略支持，贷款投放加快，资产质量平稳。预计2024-2026年公司营业收入为135.44、140.70、148.75亿元，归母净利润为51.45、54.81、58.69亿元，每股净资产为17.59、19.49、21.56元，对应11月12日收盘价的PB估值为0.51、0.46、0.42倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济下行、信贷扩张不及预期、资产质量下滑。

前三季度营收创新高，8英寸衬底率先“出海”

天岳先进(688234)
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收12.81亿元，同比增长55.34%；实现归母净利润1.43亿元，同比大幅扭亏。单Q3来看，2024Q3公司实现营收3.69亿元，同比下降4.60%，环比下降24.10%；实现归母净利润0.41亿元，同比增长982.08%，环比下降26.25%。
    营收创下历史新高，盈利能力向上趋势明显。从前三季度来看，得益于公司大尺寸导电型产品产销量持续增长、高品质导电型碳化硅衬底产品加速“出海”，公司营业收入同比实现高速增长，在营收创下历史新高的同时，净利润较上年同期扭亏为盈。单Q3来看，公司末发出商品同比增加，尚未确认收入导致Q3营收出现同比4.6%的下降，但毛利率逐季度向上趋势明显。2024Q3实现毛利率32.63%，同比提升13.94pcts，环比提升8.39pcts，盈利能力显著提升。
    费用把控优秀，研发成果初现费用降低。2024前三季度，公司共发生期间费用2.26亿元，期间费用率17.61%，同比下降10.32pcts，运行效率持续提升。其中，发生研发费用0.95亿元，研发费率7.42%，同比下降7.52pcts，主要系公司去年同期新产品研发费用净额较高本期净额减少所致。
    下游多领域应用助力第三代半导体高速发展，高国际化程度竞争优势明显。近年来，全球能源电气化、低碳化的发展趋势，推动第三代半导体行业继续展现增长势头。目前，电动汽车领域仍是碳化硅占比第一的应用领域，而在风光新能源、电网、数据计算中心、低空飞行等领域，碳化硅技术也表现出突出的发展趋势。公司是国内技术最全面、国际化程度最高的碳化硅衬底厂商之一，高品质导电型碳化硅衬底产品加速“出海”。目前，公司不仅实现了8英寸碳化硅衬底国产化替代，公司8英寸碳化硅衬底也已经率先实现海外客户批量销售，获得英飞凌、博世等下游电力电子、汽车电子领域的国际知名企业合作。截至目前，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户。随着国际一线大厂在8英寸晶圆工厂的建设已经步入陆续投产的阶段，未来8英寸碳化硅衬底需求保持增长趋势。伴随公司上海临港工厂2期期8英寸碳化硅衬底扩产计划的推进，后续业绩有望进一步持续提升。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年实现营收16.90、23.58、30.59亿元，实现归母净利润2.04、3.58、5.33亿元，对应PE138.15、78.70、52.89亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新建产能爬坡风险；行业竞争加剧风险

Q3延续高增长，消费电子、新能源双驱动

达瑞电子(300976)
    事件：达瑞电子发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收17.72亿元，同比增长91.54%；实现归母净利润1.82亿元，同比增长281.25%。单看Q3，公司2024Q3实现营收6.75亿元，同比增长87.35%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长153.97%。
    消费电子、新能源订单提升，带动公司营收利润双增长。根据公司公告，2024年前三季度公司消费电子业务和新能源业务订单较上年同期增加，公司营收和净利润实现了同比显著增长。在消费电子方面，智能手机、个人PC及平板电脑是公司目前定制化组件及配套自动化设备业务的主要消费电子应用终端，基于终端产品市场需求逐步恢复，加上公司当期消费类电子业务主要客户业务回暖、出货量持续提升，以及公司主要客户的项目拓展情况良好、订单量增加，促使公司消费电子业务营业收入同比实现较大增长；在新能源业务方面，在行业持续增长的背景下，公司新能源结构与功能性组件产品围绕着动力及储能电池系统、新能源汽车车灯及电驱电控等细分应用领域不断深入拓展。随着公司新能源前期定点项目转入批量交付阶段、产能逐步释放，公司新能源业务营业收入同比保持较快的增长态势，规模效应逐步显现。
    费用把控得当，运营效率提升。2024年前三季度，公司共发生期间费用2.26亿元，期间费用率12.78%，较去年同期下降11.00pcts，运营效率得到了显著提升。
    筑牢消费电子基本盘，新能源业务加速布局。公司作为作为“关键组件（功能性器件、结构性器件）及配套自动化设备”平台型供应商，公司坚持大客户战略，公司经过20多年的发展，在消费电子领域积累了大批稳定优质的客户资源，包括OLED显示屏行业全球市场占有率具有优势地位的三星视界，国际知名的消费电子终端品牌客户Apple、Jabra、Bose、Sony、Sennheiser、Oppo、Lenovo、Sonos、字节跳动等，国内外知名的FPC软板客户鹏鼎控股、华通电脑、台郡科技、藤仓电子、安费诺等，以及消费电子行业知名EMS客户立讯精密、歌尔股份、富士康、卡士莫等，成为这些客户新产品研发和生产的重要配套企业。2022年起，公司把握电子制造行业的发展趋势，凭借在消费电子领域沉淀的竞争优势，积极拓展新能源结构与功能性组件业务，迅速进入新能源行业知名企业的供应链体系。目前已进入宁德时代、比亚迪、瑞浦兰钧、上汽伊控、阳光电源、海辰储能等新能源行业知名企业的供应链体系。公司通过为新能源行业头部客户提供优质的产品和服务，以逐步构建起公司在新能源业务领域提供解决方案的能力。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年实现营收23.98、29.08、33.53亿元，实现归母净利润2.62、3.91、4.97亿元，对应PE22.92、15.38、12.09x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：行业景气度波动风险；下游需求不及预期风险；新产品拓展不及预期风险

三季报持续向好，汽车PCB业务拓宽可期

依顿电子(603328)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度营业收入26.20亿元，同比增长8.65%；归属于上市公司股东的净利润3.66亿元，同比增长22.70%；扣除非经常性损益后的净利润3.55亿元，同比增长25.78%。
    三季报持续向好，新客户开拓成果显著。公司24Q3营业收入8.67亿元，同比增长6.88%;归属于上市公司股东的净利润1.06亿元，同比下降6.99%；扣除非经常性损益后的净利润1.04亿元，同比下降3.09%。公司前三季度业绩表现靓丽，主要受益于产品结构持续优化，新客户开发成果显著。汽车电子业务方面，公司深耕汽车电子领域20余年，为首批进入国际汽车头部企业的PCB核心供应链的厂商，在巩固与大陆汽车、法雷奥、均胜电子、安波福、李尔公司、小鹏汽车、宏景智驾等国内外头部企业的深度合作关系同时，亦开拓斯坦雷、矢崎、比亚迪、零跑汽车等国内外知名企。
    产品结构优化，盈利能力优化。公司24年三季报毛利率为24.52%，同比增长2.17pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为2.11%、2.73%、4.17%、-0.16%，同比变动-0.38、-0.59、+0.26、+0.9pct。
    持续推进产品研发，九洲集团助力业务空间拓宽。公司紧随前沿技术趋势，6OZ厚铜技术能力、HDI工艺X型孔和深微孔技术能力、散热技术中埋入式金属基工艺能力等技术得到进一步的突破；77G毫米波雷达产品、激光雷达半挠产品、Miniled直显产品等重点产品能力得到持续提升。九洲集团与公司具有较高的产业关联度和良好的资源互补性，与公司形成高度战略协同关系。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为36.60、42.58、51.76亿元，同比增速分别为15.20%、16.34%、21.55%；归母净利润分别为5.23、6.51、8.05亿元，同比增速分别为47.21%、24.66%、23.57%，对应24-26年PE分别为19X、16X、13X，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

麦格米特2024年三季报点评：持续高比例研发投入，服务器电源获国际一流客户认可

麦格米特(002851)
    事件：公司发布2024年三季报，扣非净利润较快增长。
    1）2024年前三季度收入59.03亿，同比+21.06%；归母净利润4.11亿，同比-14.82%；扣非净利润3.63亿，同比+18.10%；剔除汇兑损益影响后，扣非净利润3.80亿，同比+27.06%。
    2）2024Q3收入18.92亿，同比+19.02%，环比-13.23%；归母净利润0.97亿，同比+3.86%，环比-46.16%；扣非净利润0.81亿，同比+16.30%，环比-69.30%。剔除汇兑损益影响后，2024Q3扣非净利润1.04亿，同比+41.87%。
    受汇兑损益影响财务费用增加较多，持续高比例研发投入。
    1）2024Q3公司期间费用率为22.96%，同比+1.91pct，环比+5.07pct。分项来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.78%、3.16%、13.20%、1.82%，同比分别-0.42pct、-0.04pct、+1.29pct、+1.08pct，环比分别+0.59pct、+0.73pct、+2.44pct、+1.31pct。财务费用率同环比提升较多主要系汇兑损失较多。
    2）2024年前三季度公司研发费用6.96亿，同比+33.22%，研发费用率11.79%。公司持续高强度研发投入，过去几年研发费用率一直稳定在11%左右。高强度研发创新将为公司业务实现可持续增长提供可靠保障。
    网络服务器电源积累深厚，获国际一流客户认可。
    1）公司在网络电源行业积累深厚，在多年前开始重点投入与布局通信网络行业高功率电源。通过对网络电源业务持续高强度研发投入，近年来公司获得了国内外行业头部客户的多个项目需求与订单，目前已成为少数具备高功率高效率服务器电源技术与海外全流程生产供应能力的综合型电源供应商。
    2）近期，英伟达在其官网上公布了其Blackwell GB200系统开发成果，公司成为其数据中心部件提供商之一。此次进入英伟达数据中心核心部件供应商，表明公司已具备行业领先的高功率电源技术解决方案，标志着国际一流客户对公司的认可，将对公司未来业务发展带来积极影响。
    投资建议：随着服务器电源进入国际大厂供应商，有望带动公司业绩实现较快增长。预计2024-2026年公司营收分别为81.82亿元、103.32亿元、133.63亿元，同比增速分别为+21.14%、+26.28%、+29.34%；归母净利分别为5.71亿元、7.70亿元、10.67亿元，同比增速分别为-9.25%、+34.76%、+38.58%；EPS分别为1.08/1.46/2.02元，当前股价对应PE分别为44/32/23倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：新产品开发不及预期、海外业务拓展不及预期、宏观经济周期波动等

珠江啤酒：粤地称雄数十载，结构升级启新途

珠江啤酒(002461)
    核心观点
    广东区域啤酒龙头，今年业绩超预期。珠江啤酒于1985年建成投产，2010年在深交所上市，在广东省市占率超30%，是广东啤酒市场龙头，全国市场来看规模居第六。近三年2021-2023营收/归母净利润CAGR为8.9%/1.1%，与同业对比收入增速较佳，但利润增速略显乏力。今年业绩超预期，2024年前三季度公司实现营收48.87亿元，同比+7.4%，归母净利润8.07亿元，同比+25.3%，销量/吨价分别为118.19万吨/4135元/吨，同比+2.7%/+4.5%，其中高档啤酒销量同比+14.8%，行业承压之下量价表现亮眼，主因公司高档产品97纯生不断放量，叠加成本优化释放利润弹性。
    广东市场啤酒高端化基础优，群雄割据珠啤份额领先。啤酒行业2013年产量见顶，各大酒企从份额优先转变为利润优先，行业呈现量减价增的高端化趋势。广东是全国第二啤酒消费大省，2023年广东省啤酒产量达454.46万吨，同比增长15.3%，产量占比全国12.5%，2024年1-9月广东省啤酒产量385.33万吨，同比增长0.7%，表现好于全国大盘。广东省走在全国啤酒高端化前列，啤酒消费结构优，6元以上价格带产品占比达65%远高于全国的37%。从竞争格局来看，广东市场寡头竞争，市场集中度高，2023年前5大啤酒商的市占率约95%，其中珠江、百威份额较高位列前二，其次为华润、青岛、嘉士伯、燕京。从当前发展势能来看，珠江、嘉士伯、燕京在广东势能向上，而其他品牌份额有所下滑。
    产品布局广东省主流价格带，升级路径清晰，大单品97纯生放量引领结构升级。公司于2018年推出“3+N”品牌战略，核心单品珠江零度定位4-6元，珠江纯生定位6-8元，97纯生布局8-10元价格带，产品布局广东省主流价格带，升级路径清晰。2019年公司推出97纯生，上市以来放量增长，主因：1）产品品质高：采用皮尔森工艺，消费者反馈好，价格定位百威与哈啤之间，具备高端性价比优势；2）有效的营销策略：推出扫码赠酒及“一元换购”等活动拉动终端消量；3）渠道推力强：渠道深度分销精细化运作，渠道利润较竞品高并搭配领先的数字化系统；4）成长期产品优势：97纯生上市5年正处成长期，而竞品百威、哈啤已处衰退期，生命周期优势抢占竞品份额；5）顺应罐化率提升趋势：97纯生瓶罐比例4：6，契合市场需求。根据渠道调研及公司公告测算，2019-2023年97纯生销量CAGR高达81%，2023年体量达30万吨，增速超30%，高档（主要为纯生）2019-2023年销量CAGR为13%，97纯生放量爬坡带动公司产品结构快速提升，2019-2023年公司高档产品营收占比从49%提升19pct至67%。参考竞品百威和哈啤在广东省的体量，预计97纯生的市场空间可展望至60万吨。
    公司以97纯生为抓手开拓餐饮渠道，餐饮、流通合力贡献持久发展。公司采取深度分销模式，渠道结构呈现强流通、弱餐饮的特征。2019年推出97黑金纯生后开始发力餐饮渠道，目前流通渠道占比约80%，餐饮渠道占比约20%，其中纯生系列产品流通渠道占比70%，餐饮渠道占比30%。1）餐饮：公司在餐饮渠道的销售策略主要以产品为导向，以97纯生为主要抓手，逐步向上拓展价位段。目前在餐饮渠道构建了以97纯生、900ml大瓶装97纯生、珠江P9、纯生1985、雪堡、精酿为核心的产品矩阵，为餐饮渠道的拓展奠定基础；2）流通：公司深耕广东省流通渠道，当前流通渠道覆盖率达90%，公司采取深度分销模式直控终端，对于终端渠道的掌控力居广东首位。在流通渠道的主要策略是通过持续推动产品结构升级，同时配合有效的营销活动，并借助新品高渠道终端推力，不断提升次高端以上单品份额和终端单点卖力。
    盈利预测：我们预计2024-2026年收入增速8%/8%/7%，归母净利润增速分别为33%/17%/15%，EPS分别为0.37/0.44/0.50元，对应PE分别为24x/21x/18x。

尚太科技2024年三季报点评：出货量增速远超行业，盈利水平保持领先

尚太科技(001301)
    事件：公司发布2024年三季报，公司2024年第三季度实现营收15.26亿元，同比+26.75%；归母净利2.21亿元，同比+35.33%，扣非净利2.23亿元，同比+38.79%。
    公司“快充”产品差异化优势持续体现，出货量增速远超行业。我们估计公司三季度的销量为6.45万吨，环比增速超过20%，其中快充产品占四分之一左右，后续有望逐渐往上提升。目前公司产能利用率较高，公司“年产10万吨锂离子电池负极材料一体化项目”正在建设，我们预计产能将在2025年一季度投产，随着新产能的释放，公司销量增速及市占率有望进一步提升。
    盈利水平保持领先，新产品及海外订单有望增强盈利能力。Q3公司盈利水平保持行业领先，主要原因在于公司一体化生产能力较强以及快充产品价格较高。展望Q4及2025年：1）快充产品在终端上量较快，后续公司快充负极产品占比有望持续提升；2）公司积极拓展海外客户，海外订单价格相比国内更有优势，带动公司盈利水平提升。
    投资建议：考虑公司具备新技术及成本优势，我们上调盈利预测，预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为50.95/63.80/96.00亿元，同比增长16.04%/25.22%/50.47%；归母净利润分别8.01/9.22/13.18亿元（原预期7.27/9.18/12.57亿元），同比增长10.82%/15.08%/42.99%。对应EPS分3.07/3.53/5.05元。当前股价对应PE24.37/21.17/14.81。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、海外及新业务发展不及预期。

协鑫集成事件点评：三季度营收与净利双增长，定增获批助长足发展

协鑫集成(002506)
    事件一：公司近日发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入119.90亿元，同比+27.40%；实现归母净利润0.82亿元，同比-42.51%。；第三季度，实现营业收入38.77亿元，同比+1.87%，环-24.94%，实现归母净利0.39亿元，同比+24.71%，环比+103.62%。公司第三季度营业收入与归母净利润双双实现同比增长。
    事件二：公司近日发布《关于向特定对象发行股票申请获得中国证券监督管理委员会同意注册批复的公告》。定增获批助力公司长足发展。
    电池片技改有效提产，电池组件一体化成本管控能力领先。经过，技改，公司先进电池片产能达14GW；组件环节，公司合肥基地产能达17.5GW、阜宁产能达到12GW。公司合计拥有电池、组件产能约14、29.5GW。受益于公司领先成本管控能力，公司2024年第三季度毛利率达11.37%。
    产品低碳优势明显，出货量保持全球前十。公司联合协鑫科技、蚂蚁集团推出全球首家基于区块链技术的光伏产业“碳链管理平台”，可实现产品供应链溯源、产品碳足迹管理，以及企业组织碳管理。基于碳链平台，公司已经推出的“SiRo”碳链数智化组件成功通过德国TüV莱茵的严格审核，荣获ISO14067产品碳足迹证书。根据索比光伏网统计，公司前三季度累积出货量保持第八。
    定增助力长足发展，公司资产负债率有望明显降低。公司拟向特定对象发行股票募集资金，本次向特定对象发行募集资金总额预计为不超过484,200万元（含本数）。本次定增获批有望满足公司业务发展需求，缓解公司日常运营资金压力，截止2024年第三季度，公司资产负债率为87.57%，本次定增完成后，公司资产负债率有望明显降低。
    投资建议：公司作为光伏一体化头部企业，成本管控能力位居行业前列，产品优势明显。随着产业链报价见底，公司盈利水平有望得到修复。短期受到上游原材料波动、光伏行业竞争加剧影响，我们下调公司2024-2026年营业收入分别为161.51亿元、257.62亿元、309.05亿元（前值为246.92亿元、274.64亿元、336.16亿元）；归母净利润分别为1.20亿元、2.86亿元、4.46亿元（前值为2.81亿元、4.62亿元、6.63亿元），对应EPS分别为0.03元、0.05元、0.08元（前值为0.05元、0.08元、0.11元），维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

普门科技点评报告：IVD业务稳健增长，发布股权激励彰显长期信心

普门科技(688389)
    事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入8.57亿元，同比增长5.89%；归母净利润2.57亿元，同比增长25.62%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增长29.11%。
    其中，2024年第三季度营业收入2.67亿元，同比增长6.45%；归母净利润0.86亿元，同比增长21.51%；扣非归母净利润0.80亿元，同比增长29.01%。
    IVD产线稳健增长，国际糖化业务保持较快增速
    2024年前三季度，公司体外诊断业务收入为6.78亿元，同比增长19%。其中，国内体外诊断业务收入4.42亿元，同比增长15%；国际体外诊断业务收入2.37亿元，同比增长26%。
    国内IVD业务：在医保控费的背景下，公司糖化业务依靠较强的竞争力，加速了进口替代进程。电化学发光业务方面，公司从2024年第三季度开始推广流水线系列产品，随着流水线装机带动试剂产品的销售上量，公司化学发光业务有望提速。
    国际IVD业务：2024年前三季度国际糖化业务保持了较快的增速，随着公司高端糖化机型的推出，国际糖化业务有望进一步扩大市场份额。发光业务方面，随着公司在产品端补齐中速机型、加速推动试剂注册及加强国际市场营销队伍建设，国际发光业务有望逐渐走强。
    公司发布新一轮股权激励，高目标彰显经营信心
    为健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，公司于2024年9月11日披露了《2024年股票期权激励计划（草案）》。该计划拟向186名激励对象授予1,131万份股票期权，激励对象主要为公司核心技术人员、技术骨干、业务骨干。此次股权激励计划考核目标以2023年营收或净利润为基数，2024-2026年营收或者净利润增速为23%/46%/69%，高目标彰显了公司长期发展信心。
    毛利水平改善，盈利能力显著提升
    2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升3.48pct至69.89%，我们认为主要系IVD试剂销售占比提高所致。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.13%、6.33%、17.73%、-2.25%，同比变动幅度分别为-4.70pct、+0.74pct、+0.59pct、+1.34pct。其中，销售费用率变动幅度较大，我们认为主要系2023年同期销售人员工资、差旅费增加以及电商平台相应推广费增加使得2023年销售费用基数较高，而2024年前三季度公司进行了销售费用优化。综合影响下，公司整体净利率同比提升4.64pct至29.89%。
    其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为70.07%、14.26%、6.63%、19.91%、0.88%、31.85%，分别变动+0.98pct、-9.24pct、+1.00pct、+3.42pct、4.50pct、+3.89pct。其中，我们认为财务费用率的变动系汇兑损失所致。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为12.43亿/15.01亿/17.32亿元，同比增速分别为8%/21%/15%；归母净利润分别为4.05亿/4.89亿/5.80亿元；分别增长23%/21%/19%；EPS分别为0.95/1.14/1.35，按照2024年11月11日收盘价对应2024年18倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：医疗行业整顿导致医院采购持续延缓的风险，DRG和DIP等政策落地影响检测量的风险，集采降价幅度超预期的风险，公司规模不断扩大带来的管理风险，海外市场拓展不及预期的风险。

莲花控股：三季度业绩亮眼，回购彰显信心

莲花控股(600186)
    事件：莲花控股发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现收入19.35亿元，同比+19.84%，归母净利润1.65亿元，同比+74.58%，扣非归母净利润1.65亿元，同比+77.00%。2024Q3实现收入7.13亿元，同比+11.28%，归母净利润0.64亿元，同比+44.72%，扣非归母净利润0.64亿元，同比+48.57%。
    松茸鲜表现亮眼，华北地区快速铺货。分产品，2024Q1-Q3味精等氨基酸调味品/鸡精等复合调味品实现收入14.18/2.49亿元，同比+16%/+28%，其中2024Q3鸡精等复合调味品实现收入1.10亿元，同比+50%，主因松茸鲜放量增长。分渠道，2024Q1-Q3线上/线下实现收入1.10/18.23亿元，同比+159/+16%，2024Q3线上/线下实现收入0.43/6.70亿元，同比+76%/+9%，线上直播爆发增长。分区域，2024Q1-Q3华北/华东/华南/华西/华中/国外实现收入1.89/2.65/2.90/2.66/6.40/2.83亿元，同比+64%/+5%/+18%/+9%/+25%/+16%，2024Q3华北/华东/华南/华西/华中/国外实现收入0.75/0.88/1.00/0.87/2.23/1.39亿元，分别同比+58%/-24%/+4%/-1%/+10%/+55%，华北市场开拓迅速。
    算力业务开拓提升毛利率，回购彰显信心。2024Q3毛利率23.77%，同比+6.36pct，毛利率提升主因算力业务开拓。2024Q3销售/管理/研发费用率分别为4.7%/3.9%/1.3%，同比-0.04/+1.0/+0.4pct，管理费用率有所提升。2024Q3净利率9.1%，同比+2.1pct，盈利能力提升明显。公司发布回购公告，拟以1.1-1.5亿元回购股份，回购价格不超过6.07元/股，回购期限为2024年10月30日至2025年10月29日，体现公司发展信心。
    投资建议：根据2024年三季报调整盈利预测，预计2024-2026年收入增速22%/25%/21%，归母净利润增速分别为71%/29%/23%，EPS分别为0.12/0.16/0.19元，对应PE分别为42x/32x/26x，按照2025年业绩给予33倍，给予目标价5.28元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

Q3业绩高增长，新产品加速放量未来可期

中微公司(688012)
    事件：中微公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收55.07亿元，同比增长36.27%；实现归母净利润9.13亿元，同比减少21.28%；实现扣非归母净利润8.13亿元，同比增长10.88%。单看2024Q3，公司实现营收20.59亿元，同比增长35.96%，环比增长11.77%；实现归母净利润3.96亿元，同比增长152.63%，环比增长48.11%；实现扣非归母净利润3.30亿元，同比增长53.79%，环比增长49.92%。
    刻蚀设备高增长，新产品放量节奏加速。公司的等离子体刻蚀设备在国内外持续获得更多客户的认可，针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，先进逻辑器件中段关键刻蚀工艺和先进存储器件超高深宽比刻蚀工艺实现量产。分产品来看，2024年前三季度刻蚀设备收入为44.13亿元，同比增长53.77%。在新产品方面，公司几款已付运和即将付运的MOCVD新产品正在陆续进入市场，此外，前三季度新产品LPCVD设备实现首台销售，收入0.28亿元。公司EPI设备已顺利进入客户端量产验证阶段，已完成多家先进逻辑器件与MTM器件客户的工艺验证，并且结果获得客户高度认可。
    加大研发力度，运营效率提升。2024Q3，公司共发生期间费用5.74亿元，期间费率27.85%，同比下降0.56pcts。其中，由于市场对中微开发多种新设备的需求急剧增长，公司显著加大研发力度，2024Q3公司发生研发费用3.46亿元，研发费率16.81%，同比提升2.91pcts，公司显著加大研发力度，以尽快补短板，实现赶超，为持续增长打好基础。
    新增订单动能充足，高合同负债未来可期。2024年前三季度公司新增订单76.4亿元，同比增长约52.0%。其中刻蚀设备新增订单62.5亿元，同比增长约54.7%；LPCVD新增订单3.0亿元，新产品开始启动放量。并且，2024年前三季度公司共生产专用设备1,160腔，同比增长约310%，对应产值约94.19亿元，同比增长约287%，为公司后续出货及确认收入打下了较好的基础。2024年9月末发出商品余额约35.07亿元，较年初余额的8.68亿元增长26.40亿元；2024年9月末合同负债余额约29.88亿元，较年初余额的7.72亿元增长约22.16亿元，为公司业绩的持续增长带来了充足动能。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年实现营收82.60、120.36、152.27亿元，实现归母净利润17.24、26.11、32.64亿元，对应PE78.37、51.74、41.39x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业景气度波动风险；新产品研发不及预期风险

祥生医疗点评报告：单季度收入增速回正，股权激励彰显信心

祥生医疗(688358)
    事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入3.62亿元，同比下降9.85%；归母净利润0.98亿元，同比下降30.42%；扣非归母净利润0.89亿元，同比下降33.86%。
    其中，2024年第三季度营业收入1.15亿元，同比增长8.79%；归母净利润0.17亿元，同比下降42.09%；扣非归母净利润0.15亿元，同比下降39.13%。利润增速低于收入增速主要受到销售费用率、财务费用率加大的影响。
    坚持技术创新，持续探索超声应用领域
    公司一直秉承自主研发、持续创新的发展战略，深耕超声领域，基于对超声底层技术的深刻理解，不断推陈出新，提升产品性能。2024年前三季度，公司全新重磅整合推出了SonoFamily系列产品，由高端推车式超声XBit、高端台式超声SonoMax、高端轻薄笔记本超声SonoAir和小型智能掌上超声SonoEye组成全方位的创新解决方案。
    此外，公司持续探索超声应用领域。例如：（1）公司积极探索超声引导下血管置管应用，不仅与BD达成战略合作，共同打造血管通路领域整体解决方案，更主动参与北京“外周静脉输液治疗风险防控学术会议”，以超声赋能打通静脉治疗新路径；（2）作为现代医疗影像设备，超声亦可用于中医治疗，以可视化针刀为例，通过实时超声影像引导，帮助医生精准定位病变部位，实现创伤小、恢复快、疗效显著的精确治疗；（3）在医美领域，超声不仅能够精确诊断皮肤和软组织问题，还可以提供安全、非侵入性的治疗方案，从而为医美行业带来新的发展机遇。
    发布股权激励计划，彰显业绩增长的强大信心
    公司10月1日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票59.30万股（约占公告当日公司股本总额的0.53%），授予价格为13.50元/股。本次激励计划拟激励对象总计32人，包括中层管理人员、技术骨干以及业务骨干。公司层面的考核指标（归属系数100%）具体为：2024/2025/2026年公司毛利润分别为3.00/3.45/4.00亿元，彰显公司对于整体及重点业务的长期发展信心。
    费用端持续投入，利润端暂时承压
    2024年前三季度，公司的综合毛利率同比下降1.02pct至59.15%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.90%、7.50%、17.05%、-3.88%，同比变动幅度分别为+1.57pct、+1.62pct、+2.38pct、+2.49pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降8.03pct至27.17%。
    其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为57.14%、12.40%、7.33%、19.78%、4.65%、14.88%，分别变动-2.83pct、+3.16pct、+0.83pct、-0.41pct、+3.95pct、-13.07pct。其中，销售费用率变动主要系公司加快营销体系建设带动人员费用及租金增加；财务费用率变动主要系美元汇率大幅波动形成汇兑损失。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为5.09亿/6.16亿/7.09亿元，同比增速分别为5%/21%/15%；归母净利润分别为1.37亿/1.69亿/2.05亿元；分别增长-6%/23%/21%；EPS分别为1.22/1.51/1.83，按照2024年11月11日收盘价对应2024年22倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：客户拓展不及预期的风险，设备招投标进度不及预期的风险，海外市场波动的风险，汇率波动的风险。

Q3内销增长延续，蓄势全球市场拓张

石头科技(688169)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度营业收入70.07亿元，同比增长23.17%；归属于上市公司股东的净利润14.72亿元，同比增长8.22%；扣除非经常性损益后的净利润11.86亿元，同比下降5.40%。
    内销市场增长延续，盈利短期承压。公司24Q3营业收入25.91亿元，同比增长11.91%;归属于上市公司股东的净利润3.51亿元，同比下降43.40%；扣除非经常性损益后的净利润3.25亿元，同比下降45.25%。主要由于：国内市场方面，本轮新品周期表现靓丽，收入增长显著，根据奥维云网数据，公司24Q3线上渠道销售额同比增速43%，销售额市占率25+%，排名第一；海外市场方面，北美Prime Day表现优异，品牌及渠道建设逐步加强，北美及亚太市场成长延续；欧洲市场受渠道建设向自营转移影响，直营占比提升，而自营渠道收入确认方式及时点与传统经销渠道不同，出现短期扰动。
    品牌建设加强，费用前置，打造未来成长基石。公司24年三季报销售、管理、研发、财务费用率分别为22.31%、3.33%、9.14%、-1.65%，同比变动+2.63、+0.32、+1.26、+0.47pct，主要由于公司研发及销售费用增加，产品力+品牌力建设加强，助力后续向销售规模转化。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为107.72、130.43、154.83亿元，同比增速分别为24.48%、21.08%、18.70%；归母净利润分别为21.93、24.36、28.33亿元，同比增速分别为6.89%、11.08%、16.31%，对应24-26年PE分别为19X、17X、15X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

Q3业绩成长延续，高速线缆业务可期

沃尔核材(002130)
    事件：公司24年前三季度实现营业收入48.20亿元，同比增长20.13%；归母净利润6.55亿元，同比增长36.45%；扣非后归母净利润6.20亿元，同比增加36.00%。
    公司24Q3业绩成长延续，受益算力基础设施建设需求增加。公司24Q3实现营业收入17.25亿元，同比增长16.66%；归母净利润2.36亿元，同比增长26.10%；扣非后归母净利润2.27亿元，同比增长26.14%。公司三季报业绩大幅增长，主要源自：1）公司不断加大市场开拓力度，持续开发新产品、新客户，伴随下游数据中心建设对铜连接需求增加，公司充分受益；2）公司不断提升自动化水平、开展降本增效等系列经营措施以及主要原材料价格下降，促使毛利率持续上升。
    电线产品全面布局，进展显著。高速通信线方面，公司完成了PCIe6.0产品的开发，该产品性能衰减小、可靠性高，目前已小批量试用中；完成了多款单通道224G高速通信线样品的开发，目前部分单通道224G高速通信线产品已完成了重要客户验证。汽车线方面，完成1Gbps与10Gbps混用车载以太网线缆的研发，该产品可同时满足千兆以太网与万兆以太网测试要求，具有信号传输速率稳定、防水、耐候性等特性，可广泛应用于车载激光雷达、高清视频及骨干网络系统等场景的数据传输，目前产品已批量交付中。工业线方面：完成了新型六轴工业机器人用控制电缆、机器人本体用编码器电缆的产品开发，产品具有优异的拖链弯折性能，可广泛应用于汽车制造、工业自动化等领域。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为67.67、82.69、97.63亿元，同比增速分别为18.24%、22.18%、18.08%；归母净利润分别为9.22、11.53、13.85亿元，同比增速分别为31.57%、25.12%、20.10%，对应24-26年PE分别为27X、21X、18X，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

天赐材料2024年三季报点评：电解液出货量大幅提升，正极业务边际向好

天赐材料(002709)
    事件：公司发布2024年三季报，公司2024年第三季度实现收入34.13亿元，同比-17.52%；实现归母净利润1.01亿元，同比-78.25%；实现扣非净利润1.01亿元，同比-77.06%。
    电解液出货量环比增长20%，单位盈利保持领先。公司电解液Q3出货量环比保持增长，我们估计公司Q3出货13.6万吨，环比+20%左右，外售液体六氟及LiFSI持续提升。公司Q3毛利率为18%，环比持平。我们预计Q4电解液及外售锂盐出货量将环比持平，盈利水平有望保持。
    磷酸铁销量环比大幅提升，后续有望持续减亏。我们估计公司正极材料Q3出货量环比增长40%左右，主要得益于产能的持续爬坡。我们预计公司Q4磷酸铁销量将环比继续提升，经营性利润会进一步减亏。随着公司新产能持续爬坡、合格率提升、规模效应持续提升，我们预计公司2025年正极业务将大幅减亏。
    投资建议：考虑行业竞争加剧，我们下调盈利预测，预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为123.63/145.35/249.90亿元，同比增长-19.75%/+17.57%/+71.94%；归母净利润分别4.79/12.75/23.11亿元（原预期5.67/14.05/23.11亿元），同比增长-
    74.69%/+166.51%/+81.21%。对应EPS分0.25/0.66/1.20元。当前股价对应PE88.25/33.11/18.27。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、海外及新业务发展不及预期。

新签订单不断增长，海外市场空间广阔

威海广泰(002111)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1-9月实现营业收入20.74亿元，较上年同期增长28.94%；归属于上市公司股东的净利润1.29亿元，较上年同期增长89.14%；基本每股收益0.25元，较上年同期增长92.31%。
    新签订单不断增长，生产效率持续提升。2024年第三季度，公司新取得空港装备国内订单2.63亿元，同比增长96.02%；新取得空港装备国际订单3.14亿元，同比增长110.73%。空港装备订单继续呈现井喷式增长，生产任务饱满，目前排产已经远远超过正常水平。在消防救援装备方面，公司新取得订单2.79亿元，同比增长90.13%。面对不断增长的订单需求，为确保年底前将更多的“好产品”如期交付给海内外客户，公司采取多项措施全面提升产能，通过优化生产流程、精细化物料调度、集约化生产，引入自动化设备打造的“平台车智能化生产线”已经上线，生产效率持续提升。
    空港装备品种齐全，海外市场空间广阔。公司深耕空港装备领域三十余年，设备覆盖机场的客舱服务、机务服务、货运装卸、场道维护、航油加注、机场消防六大作业单元，是全球唯一一家具备为一座机场配套所有地面保障设备能力的企业，部分主导产品国内市场占有率达50%以上，是全球空港地面设备品种最全的制造商。近年来，公司不断加快出海速度，与全球的瑞士国际空港服务有限公司（Swissport）、阿联酋德纳达集团（Dnata）、明捷（Menzies）、新加坡新翔集团（sats）和TCR公司形成全球战略合作，不断拓展海外市场，公司品牌影响力在国际上得到空前提升，未来成长空间广阔。
    盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年的净利润为3.18亿元、4.19亿元、5.30亿元，EPS为0.60元、0.79元、1.00元，对应PE为20倍、16倍、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期；国内需求恢复不及预期。

加大研发投入力度，配套能力持续提升

广联航空(300900)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1-9月实现营业收入6.63亿元，较上年同期增长21.65%；归属于上市公司股东的净利润0.51亿元，较上年同期下降46.52%；基本每股收益0.21元，较上年同期下降54.35%。
    加大研发投入力度，配套能力持续提升。报告期内，公司以客户需求为核心，不断加大研发投入力度，研发费用较上年同期增长24.26%。在航空航天零部件业务领域，公司着力推进“无人机总装及零配件制造项目”，紧跟区域内客户新机型预研任务，攻克大尺寸固定翼无人机领域的核心技术难题，为公司后期批产订单的取得提供有力支持。此外，公司还积极推进“两机专项”建设，加大对航空发动机工装及零部件、燃气轮机机匣成套制造装配的研制力度，通过绘制航空发动机专用工装图谱提升工装设计效率与模块化水平。同时，公司也加大对精密焊接技术及无损检测等特种工艺的研发投入，为两机产品的快速配套研制提供了坚实保障。
    签署战略合作协议，助力大飞机产业建设。报告期内，公司与上海临港新片区航空产业发展有限公司达成了良好的合作意愿，双方拟资源共享、优势互补，建立长期、持续、全面的深度战略合作，并签订战略合作协议以推动合作项目的落实。本协议的签署有利于公司把握国产大飞机行业发展机遇，及时响应和满足下游客户日益增长的产品需求，充分利用产业集群优势，进一步丰富航空工装及复合材料零部件产品类别及应用领域，完善产品结构和产能区域布局，深化协同效应，增强公司核心竞争力，助力国产大飞机产业集群发展。
    盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年的净利润为1.32亿元、1.71亿元、2.11亿元，EPS为0.45元、0.58元、0.71元，对应PE为58倍、45倍、36倍，维持“买入”评级。
    风险提示：军品订单增长不及预期；募投项目进展不及预期。

成都银行2024年三季报点评：信贷稳健增长，资产质量优异

成都银行(601838)
    事件：成都银行发布2024年三季报。前三季度公司实现营业收入172.41亿元，同比+3.23%；实现归母净利润90.38亿元，同比+10.81%。截至2024年9月末，公司总资产、总负债规模分别达1.22、1.14万亿元，较上年末+11.95%、+12.22%。报告期内，公司加权ROE（未年化）13.16%，同比-0.59pct。
    利息净收入增速降幅收窄，总投资收益支撑业绩增长。报告期内，公司营业收入同比+3.23%至172.41亿元，增速较上季度-1.05pct。其中利息净收入136.04亿元，同比+1.78%，增速较上季度-0.13pct，增速降幅边际收窄；非息收入36.37亿元，同比+9.02%。报告期内，公司实现总投资收益（投资收益+公允价值变动收益）34.51亿元，同比+22.59%，为业绩增长主要支撑；测算投资收益率（年化）1.50%，同比+0.28pct。
    零售贷款占比回升，存款定期化趋势持续。截至24Q3末，公司贷款总额（不含应计利息）7210.97亿元，较上年末+15.48%，环比+2.07%；其中零售贷款占比18.41%，占比较上年末-1.34pct、较24年年中+0.38pct。截至24Q3末，公司存款总额（不含应计利息）8558.78亿元，较上年末+12.08%，环比+1.97%；其中定期存款占比68.49%，占比较上年末+12.19%、较24年年中+3.75%。
    单季净息差企稳，负债成本压降见效。我们测算前三季度公司净息差为1.69%，环比-1bp；生息率、付息率分别为3.97%、2.27%，环比分别持平、-2bp。24Q3单季净息差为1.62%，环比+2bp；生息率、付息率分别为3.81%、2.18%，环比分别持平、-4bp，负债成本调降效用显现。
    不良率维持低位，资产质量优异。截至报告期末，公司不良率维持在0.66%，环比持平；关注率0.43%，环比-2bp，不良率+关注率继续保持低位。拨备覆盖率高位提升，截至24Q3末公司拨备覆盖率环比+1.38pct至497.40%；拨贷比3.29%，环比+1bp。
    投资建议：成都银行立足成渝经济圈，信贷稳健增长，单季净息差边际企稳，资产质量保持优异。预计2024-2026年公司营业收入为227.69、245.24、269.54亿元，归母净利润为128.12、141.51、158.23亿元，每股净资产为20.96、24.82、29.38元，对应11月8日收盘价的PB估值为0.75、0.64、0.54倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、净息差下行超预期、资产质量波动

Q3业绩高增，在手订单充裕

北方华创(002371)
    事件：北方华创发布2024年三季报，2024前三季度公司实现营收203.53亿元，同比增长39.51%；实现归母净利润44.63亿元，同比增长54.72%。单Q3来看，2024Q3公司实现营收80.18亿元，同比增长30.12%，环比增长23.81%；实现归母净利润16.82亿元，同比增长55.02%，环比增长1.68%。
    电子工艺装备高增长，带动公司业绩向好。公司前三季度业绩实现较高速增长，主要来自于公司主营业务电子工艺装备营收的高增长。根据公司前期公告，2024前三季度营收、利润高速增长，主要系：1．公司精研客户需求，丰富产品矩阵，拓宽工艺覆盖范围，主营业务继续保持良好发展态势，市场占有率稳步攀升，前三季度收入实现同比稳健增长。2．随着公司营收规模持续扩大，平台优势逐渐显现，经营效率持续提高，成本费用率稳定下降，前三季度归属于上市公司股东的净利润同比持续增长。
    在手订单充裕，合同负债、存货均较为健康。2023年，公司刻蚀设备、薄膜沉积设备以及立式炉及清洗设备收入分别近60、超60、超30亿元，预计公司后续先进制程订单占比有望继续提升，带动公司盈利能力继续提升。公司持续增强产品竞争力，2023年新签订单超过300亿元，为公司在2024年全年实现较高速的增长提供了有效保证。同时，截止2024Q3，公司合同负债达77.83亿元，保持较高水平；在存货方面，公司存货金额由2023年末169.92亿元提升至2024Q3末的232.29亿元，公司在手订单较为饱满。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年分别实现营收300.70、391.96、497.36亿元，实现归母净利润57.34、76.94、102.24亿元，对应PE41.63、31.03、23.35x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业景气度波动风险；新产品研发不及预期风险

项目出货超预期，Q3业绩延续增长

天键股份(301383)
    事件：天键股份发布2024年三季报，2022年前三季度公司实现营收16.77亿元，同比增长30.20%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长52.92%；单Q3来看，2024Q3公司实现营收7.22亿元，同比增长28.09%，环比增长33.53%；实现归母净利润0.73亿元，同比增长30.31%，环比增长33.09%。
    项目出货超预期，营收、利润双双增长。伴随智能可穿戴市场终端需求增长，消费电子市场出货节奏明显加快。2024年前三季度，受部分项目出货超预期因素驱动，公司营收实现16.77亿元，同比增长30.20%。同时，公司净利润也实现了52.92%的较大幅度增长，实现归母净利润1.68亿元，净利率10.00%，同比提升1.49pcts。
    费用把控合理，彰显运营效率提升。公司2024Q3共发生销售费用、管理费用、研发费用合计60.87亿元，占比营收8.43%，同比下降1.04pcts，运营效率提升。其中，发生销售费用0.05亿元，销售费率0.56%，同比略有增长0.09pcts，绝对值的增加主要系本期销售人员的薪酬及出口信用保险费用增加所致；发生管理费用0.26亿元，管理费率3.57%，同比基本持平，绝对值得增加主要系本期股份支付费用及管理人员薪酬增加所致。
    消费电子声学产业领军企业，大客户进展良好叠加新品类布局也有望持续增长。公司主要产品为各类耳机成品，包括头戴式耳机、TWS耳机、入耳式耳机、OWS耳机和骨传导耳机等多种形态和功能的产品；除了面向终端消费者的耳机成品外，公司同时经营对讲机配件、车载配件、声学零部件（喇叭、麦克风）等。得益于公司多年的客户积累、技术优势和制造优势，逐渐赢得了国内外一线品牌厂商的信赖支持，传统声学ODM业务基本盘良好。同时，公司新拓展的声学相关产品包括助听器、听力辅助设备、定制耳机等健康医疗类产品以及AR眼镜、智能音箱模组和车载麦克风等产品，从声电结合向声、光、电一体化领域迈进，有望成为公司新的利润增长点。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年分别实现营收22.74、28.94、36.06亿元，实现归母净利润2.12、2.86、3.60亿元，对应PE27.11、20.07、15.94x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：大客户风险；下游需求不及预期风险；新产品拓展不及预期风险

消费电子市场温和复苏，端侧带来成长动能

鹏鼎控股(002938)
    事件：公司10月合并营业收入为43.63亿元，较去年同期的合并营业收入减少2.18%。公司24年前三季度实现营业收入234.87亿元，同比增长14.82%；归母净利润19.74亿元，同比增长7.05%；扣非后归母净利润19.29亿元，同比增长8.89%。
    消费电子市场温和复苏，汽车电子+AI服务器持续深耕。公司24Q3实现营业收入103.60亿元，同比增长16.14%；归母净利润11.90亿元，同比增长15.26%；扣非后归母净利润11.73亿元，同比增长13.71%。分产品来看，公司消费电子/汽车及服务器/通讯电子营业收入分别为69.12/7.29/157.76亿元，同比增速分别为22.03%/102.52%/9.53%，主要受益于消费电子产品市场温和复苏，海外大客户新机发布，以及公司份额持续提升，推动公司业绩增长。
    把握终端新机发布大趋势，端侧AI发力。公司前瞻性技术布局，针对AI相关产品带来的高阶HDI及SLP等产品的产能需求，公司加快推进淮安三园区高阶HDI及SLP印刷电路板扩产项目，项目一期工程已投产，预计项目完成后，将进一步提升公司在高阶HDI及SLP产品领域的市场占有率。伴随品牌厂商陆续推出AIPC、AI手机等端侧产品，公司作为行业龙头有望持续受益。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为362.27、420.37、459.84亿元，同比增速分别为12.98%、16.04%、9.39%；归母净利润分别为37.18、45.88、49.86亿元，同比增速分别为13.10%、23.42%、8.68%，对应24-26年PE分别为22X、18X、16X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧。

业绩快速增长，股权变更开启转型之路

迈信林(688685)
    公司发布2024年三季报，收入3.01亿元，同比增长38.00%；归母净利润0.36亿元，同比增长161.91%。
    收入快速增长。2024年第三季度，公司收入1.15亿元，同比增长61.40%，主要系主机客户部分产品批量投产及新产品逐步试产投入以及新增算力服务业务收入。公司控股子公司苏州瑞盈智算科技有限公司从事算力相关业务，瑞盈智算于2024年7月取得增值电信业务经营许可证，并于2024年9月采购了62台国产算力GPU服务器，同时瑞盈智算与北京城建智控科技股份有限公司、苏州瑞芯智能科技有限公司分别签订了算力租赁服务合同。
    股权激励激发员工积极性。2024年7月，公司公告2024年限制性股票激励计划（草案），行权条件为24/25年收入增长率不低于35%/50%，或者24/25年净利润增长率不低于35%/50%。本激励计划的激励对象共计25人，限制性股票数量为290万股，授予价格为13.00元/股。
    股权变更开启转型之路。2024年9月，公司发布关于控股股东拟协议转让公司部分股份暨权益变动的提示性公告，控股股东转让5%股份给白冰先生、徐迎辉先生，未来合作模式主要为：白冰先生及其团队主要提供光子算力芯片解决方案，徐迎辉先生主要负责国产算力中心配套设备采购、建设、维护、推广、运营等工作。
    投资建议：公司主营业务发展态势良好，积极向国产算力相关方向布局。预计公司24-26年EPS分别为0.37\0.52\0.71元，首次覆盖给与“买入”评级。
    风险提示：转型力度不及预期；主营业务竞争加剧。

南京银行2024年三季报点评：息差环比改善，高质量发展延续

南京银行(601009)
    事件：南京银行发布2024年三季报。报告期内，公司实现营收385.58亿元，同比+8.03%；实现归母净利润166.63亿元，同比+9.02%；加权ROE为11.31%，同比-0.13pct。截至报告期末，公司不良率0.83%，拨备覆盖率环比微降至340.40%。
    规模稳健增长，息差边际提升。截至报告期末，公司贷款总额1.24万亿元，较上年末+12.52%，其中对公、零售贷款分别较上年末+14.34%、+7.30%；公司存款总额1.40万亿元，较上年末+2.42%，其中定期存款占比环比24H1末+4.87pct至80.90%，定期化趋势持续。报告期内，公司净息差（测算）为1.37%，同比-20bp，环比+1bp；其中生息率为4.13%，付息率为2.40%，生息率降幅边际收窄，付息率持续改善。
    利息净收入降幅收窄，投资总收益支撑营收增长。报告期内，公司利息净收入为196.14亿元，同比-1.36%，降幅逐季收窄；中间业务收入为35.04亿元，同比+11.71%；投资净收益+公允价值变动收益合计152.46亿元，同比+16.58%，为营收增长的主要支撑。报告期内公司成本收入比为25.32%，同比-2.21pct，成本控制持续见效。
    资产质量保持稳定，风险抵补能力充足。截至报告期末，公司不良率为0.83%，环比24H1末持平，较上年末-7bp；关注率为1.14%，环比24H1末+7bp，较上年末-3bp。24Q3单季计提拨备27.90亿元，同比多增1.40亿元；截至报告期末，公司拨备覆盖率为340.40%，环比24H1末-4.62pct，较上年末-20.18pct。
    投资建议：南京银行营收及利润增速提升，成本收入比及不良率持续压降，高质量发展态势延续。预计2024-2026年公司营业收入为485.03、517.09、555.03亿元，归母净利润为202.03、220.24、241.53亿元，每股净资产为17.48、19.75、22.22元，对应11月5日收盘价的PB估值为0.58、0.52、0.46倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行、净息差持续收窄、资产质量恶化

杭州银行2024年三季报点评：息差阶段性企稳，资产质量优秀

杭州银行(600926)
    事件：杭州银行发布2024年三季报。报告期内，公司实现营收284.94亿元，同比+3.87%；实现归母净利润138.70亿元，同比增长+18.63%；加权平均ROE（未年化）为13.51%，同比+0.39pct。截至9月末，公司不良率0.76%，拨备覆盖率543.25%。
    区域经济相对优势，资产投放能力较强。截至24Q3末，公司总资产突破2万亿元，较上年末+9.58%；公司贷款总额0.91万亿元，较上年末+12.77%，贷款占比45.11%，较上年末+1.28pct；公司存款总额1.18万亿元，较上年末+12.59%。在融资需求整体疲弱环境下，公司依然维持较快信贷投放速度，反映出区域经济相对优势和公司较强的客户融资需求挖掘能力。
    息差边际企稳，利息净收入增速回升。报告期内，公司营收同比+3.87%至284.94亿元，其中利息净收入、中间业务收入分别为182.73、29.28亿元，同比分别+3.87%、-8.07%。息差边际企稳带动利息净收入增速环比回升，测算报告期内公司净息差为1.46%，环比+2bp；其中生息资产生息率、计息负债成本率分别为3.76%、2.16%，环比分别-1bp、-3bp，息差回稳主要受负债成本下行支撑。
    资产质量优异，拨备安全垫充足。截至报告期末，公司不良率为0.76%，环比、较上年末均持平；关注率0.59%，环比+6bp、较上年末+19bp，不良+关注贷款占比绝对水平保持低位。拨备覆盖率543.25%，环比-1.92pct、较上年末-7.98pct；拨贷比4.12%，环比-2bp、较上年末-13bp，拨备安全垫厚实，风险抵补能力较强。
    投资建议：杭州银行区位优势和对公客户开拓有望支撑资产维持高增速，息差回稳利于利息净收入改善；公司资产质量优秀，拨备反哺空间充足。预计2024-2026年公司营业收入为368.23、391.32、420.14亿元，归母净利润为169.06、199.23、229.69亿元，每股净资产为22.94、26.93、31.48元，对应11月4日收盘价的PB估值为0.61、0.52、0.45倍。维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期、资产质量下滑、信贷需求不及预期。

东方财富2024年三季报点评：经纪业务韧性强，自营收入高增

东方财富(300059)
    事件：东方财富发布2024年三季报。报告期内，公司实现营业总收入73.04亿元，同比-13.96%；实现归母净利润60.42亿元，同比-2.69%；ROE（加权）8.14%，同比-1.02pct；EPS（稀释后）0.3826元/股，同比-2.30%。
    证券业务整体继续承压，经纪业务具备较强韧性。报告期内，公司手续费及佣金收入为35.55亿元，同比-5.32%，降幅较24年年中扩大1.36pct。前三季度日均股基成交额为8045.60亿元，同比-18.66%，权益市场整体偏弱运行；但公司经纪业务下行速度小于市场成交额下行速度，显示出较强韧性。报告期内，公司利息净收入为15.06亿元，同比-9.72%，降幅较24年年中扩大1.75pct；截至24Q3末，市场两融余额为1.44亿元，同比-9.48%，公司两融业务降幅与市场两融余额降幅基本一致，考虑到佣金率下行趋势，预计公司市占率有所提升。
    基金业务尚待改善，权益市场带动下预计后续将有所回暖。报告期内，公司实现营业收入22.43亿元，同比-26.84%；24Q3单季度实现营业收入7.20亿元，同比-22.20%。24Q3新发基金份额再度下滑，新发基金1813.02亿份，同比-24.61%，其中新发股票+混合基金425.15亿份，同比-23.91%；叠加公募降费改革持续，基金业务继续承压。往后看，权益市场回暖下基金发行速度加快，基金业务后续有望回暖。
    自营业务涨势显著。截至24Q3末，公司证券投资业务规模达1087.40亿元，同比+32.48%，较上年末+29.51%；实现自营业务收入24.02亿元，同比+49.73%。自营业务收入大幅增加，其中公允价值变动收益增幅高达1115.46%，预计公司投资结构有所调整，以固收类产品为主要侧重点。
    AI研发力度加大，成本结构有效优化。报告期内，公司销售、管理、研发费用分别为2.16亿元、17.06亿元、8.48亿元，同比分别-38.54%、-4.10%、+7.28%。公司销售费用大幅缩减，主因在于市场推广投放减少；同时公司管理成本有效缩减，降本效果较为显著。公司持续加大AI研发力度，研发费用同比增加，东财“妙想”大模型持续融入公司生态，携手choice金融数据终端持续打造下一代金融智能终端，看好后续研发成果。
    投资建议：公司证券业务整体短期承压，自营业务发挥“顶梁柱”作用，看好后续市场回暖带来高弹性；公司科技研发力度持续加大，充分深挖科技金融平台。预计2024-2026年营业总收入分别为109.03、126.20、139.64亿元，归母净利润为84.95、98.82、109.70亿元，EPS为0.54、0.63、0.69元，对应11月6日收盘价的PE为49.13、42.24、38.05倍。维持“买入”评级。
    风险提示：权益市场回暖不及预期、研发成果不及预期、行业竞争大幅加剧