有色金属检测权威地位铸就壁垒，金属涨价+仪器国产化驱动成长空间

北矿检测(920160)
    投资要点：
    检验检测行业是国家明确的战略性新兴产业，矿冶检测迎来高质量发展时期。2024年中国检测服务全行业市场规模已达4876亿元，保持稳定增长。行业结构性升级趋势显著，集中度加速提高，机构数量开始下降，规模以上机构的营收占比已超过80%，集约化发展趋势明确。其中，采矿冶金检测作为专业细分领域，2024年市场规模增至56.15亿元，而机构数量降至358家，头部企业份额有望持续扩大。同时，当前有色金属价格处于高位，或将增强产业链对精准计量与质量控制的支付意愿，有望持续拉动检测需求，行业景气度有望延续。
    北矿检测是国内有色金属矿产品检测领域龙头，凭借深厚的技术积淀和权威资质构建高壁垒。公司在有色金属矿产品检验检测服务领域积累深厚，市占率2023年排名行业第一，且是伦敦金属交易所（LME）的指定机构之一，公信力获国际认可。其业务高度专业化，以委托检测和高毛利的仲裁检测为核心，并积极拓展自研仪器、碳酸锂期货检验等高增长业务，2025H1营收达8,593.52万元（yoy+31.3%）。从检测品类来看，公司核心收入来源于矿石及精矿（占比8成左右）、金属及合金、化工产品、水与固废四大类检测服务，有望受益于新能源材料与再生资源等检测需求。公司业务客户主要包含加工贸易商、矿业公司、冶炼厂、环保公司、材料制造企业等，近年来冶炼厂、加工贸易商客户收入大幅上升。当前公司正从检测服务向高端仪器研发延伸，自主研发的在线分析仪等设备已实现应用，打造“检测服务+仪器业务”的双轮驱动模式。
    公司核心优势在于其难以复制的行业认可度、技术标准主导权及专业化高盈利模式，三大因素有望驱动长期增长。展望未来，公司增长或将受益于三大动力：一是行业集中度提升与检测服务向产业链前端延伸带来的结构性机遇；二是“检测+高端仪器”双轮驱动模式，特别是自研仪器在磷矿、锂矿等新市场的拓展前景；三是金属价格高位运行及新能源等战略新兴产业对高端检测的持续需求。本次募投项目“北矿检测先进检测仪器研发基地及检测能力建设项目”完全达产后，预计新增年检测服务2.40万批次、年产先进检测仪器34台，公司有望借此进一步巩固领先优势，实现持续增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.74/0.89/1.07亿元，当前股价对应的PE分别为38/32/26倍。我们选取华测检测、钢研纳克、信测标准作为可比公司。公司在有色金属矿产品检验检测服务领域积累深厚，市占率2023年排名行业第一，以委托检测和高毛利的仲裁检测为核心，自主研发的在线分析仪等设备已实现应用，打造“检测服务+仪器业务”的双轮驱动模式，增长空间广阔，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：主营业务单一风险、仪器业务不及预期风险、品牌公信力受负面事件影响风险

消费电子业务涌现新机遇，前瞻布局机器人打造第三增长极

长盈精密(300115)
    投资要点：
    国内领先的精密零组件制造商，消费电子+新能源稳固基本盘，前瞻布局人形机器人。公司聚焦消费电子及新能源行业零组件制造两大业务，同时积极推进机器人及智能装备业务等新业务的发展，已形成消费电子和新能源双支柱+人工智能的发展格局。2025年上半年，公司消费电子业务实现营收53.04亿元，占总营收约61%，保持平稳增长；新能源业务实现营收29.39亿元，同比增长37.09%，占总营收约34%，多项目定点落地工作稳步推进。现阶段，公司人形机器人营收规模较小，但具备较为广阔的市场空间。公司自2024年起加速布局具身机器人领域，成立全资子公司深圳市长盈机器人有限公司，目前在深圳已有约6万平方米厂房用于人形机器人相关产品的生产，预计于2025年四季度投入使用。
    人形机器人：产业逐步迈入商业化阶段，公司已进入国内外头部厂商供应链。根据高工机器人产业研究所（GGII）数据，未来十年，全球人形机器人市场有望持续增长，到2035年，预计全球人形机器人市场销量将超过500万台，市场规模突破4000亿元，2025-2035年总市场规模复合增速达51.7%。从产业链结构看，当前阶段上游减速器、电机和丝杠等核心零部件的价值占比较高，增量空间较大，零部件技术突破或将有助于提升人形机器人的性能、降低成本、提高可靠性和安全性，从而推动人形机器人产业化进程。公司在机器人领域布局多年，已进入Figure AI等北美人形机器人头部企业供应链，并于2025年上半年获得多个国产人形机器人品牌的量产订单，具备卡位优势。2025年1-8月，公司累计交付的人形机器人结构件产品价值已超8000万元，相关产品料号超400个，随着下游大客户量产规划推进，人形机器人业务有望成为公司第三增长极。
    消费电子：横向拓展大客户品类，AI眼镜等新品或带来增量。苹果：公司与苹果有着广泛且深入的合作关系，目前为其供应Mac的金属外壳、Apple Watch的表带和上盖以及Apple VisionPro外壳等多品类产品。在PC领域，对AIPC的需求或成为市场增长的主要驱动力，苹果通过提升M系列芯片的AI性能有望继续保持其市场优势。根据Counterpoint数据，25Q2苹果PC产品出货量增速约13%，Macbook因M4新品带动销量稳健。公司长期为苹果供应笔记本外壳结构件，有望从其产品迭代中获得稳定收入增量。Meta：自2023年9月Ray-BanMetaAI眼镜发布以来，AI眼镜市场在该现象级产品的带动下实现了快速增长，Omdia预计2025年全球AI眼镜出货量将达510万台，同比增速约158%，2026年将进一步突破1000万台。Meta占有绝对的市场优势，根据Counterpoint数据，Meta在全球智能眼镜市场的份额于2025年上半年上升到73%，其中Ray-BanMetaAI眼镜的出货量同比增长超过200%。公司目前为Meta提供AI眼镜结构件产品，并为其他头部品牌客户开发相关产品，Meta产品矩阵的拓展以及其他厂商的陆续进入，或为公司消费电子业务注入新活力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.00/9.08/12.10亿元，同比增速分别为-22.28%/51.50%/33.24%，当前股价对应的PE分别为80.46/53.11/39.86倍。我们选取歌尔股份、蓝思科技为可比公司。鉴于公司在消费电子领域积累深厚、覆盖全球头部客户，新能源业务产能稳定释放，人形机器人业务具备较大成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观环境变化风险；汇率波动风险；客户集中度较高风险；市场空间测算的风险等。

2025年预计扣非归母净利润yoy+45%，功率半导体等下游需求驱动增长

同惠电子(920509)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计实现营业收入2.3亿元，同比增长20%；归母净利润6910万元，同比增长37%；扣非归母净利润6527万元，同比增长45%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收0.8亿元（同比+26%），归母净利润2496万元（同比+10%）。公司持续加大市场推广与渠道布局力度，深化与战略客户的持续沟通及深度合作，不断夯实一体化测试服务能力，因此2025年公司订单交付量较上年同期有所增加，营业收入的增长带动了净利润的快速增长。
    公司作为电子测量仪器领军企业，覆盖多元下游领域并推动全球化布局。同惠电子形成了元件参数、安规线材、微弱信号、电力电子等多系列测试仪器，深耕传统电子测量领域的同时不断拓展新应用场景，客户覆盖半导体、新能源、5G通讯、消费电子等领域。公司持续拓展全球化布局，2025年前三季度，公司海外业务营收增长约为40%，且已在德国慕尼黑设立了境外全资子公司，致力于进一步提高欧洲市场份额和拓展海外业务；公司计划后续将根据欧洲市场的开拓情况，进一步将相关经验复制到东南亚等其他地区。
    2025年业绩受益于功率半导体等测试场景需求提升，公司持续推出新品有望开拓增量。伴随消费领域持续复苏，叠加半导体制造等下游应用领域高速发展的强劲拉动，电子测量仪器市场规模保持稳步增长态势。公司紧扣功率半导体产业发展趋势，2025年内成功完成多款新品的落地与推出，产品精准匹配功率半导体、新能源领域企业核心需求，全面覆盖从技术研发攻坚到规模化量产质控的全流程测试场景，为客户提供全周期测试解决方案，截至2026年3月已布局各类半导体参数测试类系列仪器：TH500系列第三代功率半导体器件高压脉冲电流电压（PIV）分析系统（已小批量生产）、TH510系列半导体器件C-V特性分析仪（已小批量生产）、TH520系列功率器件参数分析仪（即将上市）、TH530系列半导体器件雪崩能量测试仪（已小批量生产）、TH540系列半导体器件热阻测试仪（正在研发）、TH550系列半导体晶圆KGD测试系统（正在研发）、TH560系列半导体晶圆老化测试系统（即将上市）、TH570系列功率器件动态特性分析仪/双脉冲测试仪（即将上市）等等。其中TH500系列PIV系统、TH510系列半导体器件C-V特性分析仪、TH530系列半导体器件雪崩能量测试仪已通过客户验证并形成少量订单；TH520系列功率器件参数分析仪、TH560系列半导体晶圆老化测试系统和TH570系列功率器件动态特性分析仪尚处于客户验证阶段，尚未形成订单。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.69/0.83/0.99亿元，当前股价对应的PE分别为78/65/55倍。我们持续看好公司在新业务拓展和产品创新方面的战略布局，结合行业复苏趋势，公司业绩增长可期；随着新一代半导体测试产品的市场推广加速，预计半导体领域业务仍有较大增长潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、技术更新和产品开发风险、市场竞争加剧风险。

半导体薄膜沉积技术引领者，新品量产加速

微导纳米(688147)
    投资要点：
    以ALD技术为核心，半导体设备量产加速。公司成立于2015年，专注于微纳薄膜装备研发制造，形成了以原子层沉积（ALD）技术为核心，化学气相沉积（CVD）等多种真空薄膜技术梯次发展的产品体系，产品领域不断拓宽。2020-2024年，公司营业收入持续增长，2025Q1-Q3营收为17.22亿元，同比增长11.48%，归母净利润为2.48亿元，同比增长64.83%，营收增长主要系多款半导体设备量产加速以及新产品推出，半导体新增订单金额创新高。
    半导体薄膜沉积设备持续成长，微导纳米实现技术引领。全球半导体薄膜沉积设备持续增长，根据MaximizeMarketResearch数据统计，预计到2025年市场规模可达340亿美元；先进制程产线和存储芯片层数增长拉动下，中国薄膜沉积设备行业保持高成长性。公司作为国内半导体薄膜沉积设备领域的技术引领者，ALD设备已覆盖行业主流薄膜材料及工艺，在高介电常数材料、金属化合物薄膜等领域实现产业化应用，量产规模稳步扩大；CVD设备在硬掩膜等关键工艺领域实现产业化突破，成功进入存储芯片等领域先进器件量产生产线，并持续推出满足客户需求的关键工艺设备。
    光伏薄膜沉积设备应用场景丰富，微导纳米布局多种技术路线。薄膜沉积设备广泛用于光伏电池生产。公司为客户提供具有竞争力的ALD、PECVD、PEALD、扩散退火等多种定制化产品和TOPCon整线工艺解决方案，已成为行业内提供高效电池技术与设备的领军者之一。根据公司2024年年报，公司TOPCon整线工艺技术目前已升级至SMARTAEPTOPCon3.0版本，进一步巩固了在TOPCon技术领域的领先地位；在XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层等电池技术领域均已建立了完善的技术储备、能够覆盖电池生产整线的关键工艺设备。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13、4.13、6.04亿元，同比增速分别为-6.12%、93.97%、46.41%，当前股价对应的PE分别为172、88、60倍。我们选取帝尔激光、北方华创、拓荆科技为可比公司，2025-2027年平均PE分别为63、44、34倍，鉴于公司持续丰富产品矩阵，不断引领原子层沉积技术创新，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。研发投入未能有效转化、新产品验证进度及市场发展不及预期、国内市场竞争加剧

电连接组件技术复用，储能打开第二增长曲线

壹连科技(301631)
    投资要点：
    公司专注电连接领域三十余载，技术经验丰富，产品应用领域由最初的传统汽车不断向新能源汽车、储能、工业等领域拓展。公司主要产品包括电芯连接组件（CCS）、动力传输组件、低压信号传输组件和柔性线路板（FPC）四大类。2025H1公司在电芯连接组件/低压信号传输组件/动力传输组件/FPC业务方面分别实现营收12.2/5.9/2.4/0.2亿元。2024年，上述四大业务分别实现营收23.3/11.2/4.0/0.3亿元，在总营收中占比分别为59.5%/28.6%/10.2%/0.8%，同比分别+0.7pct/+0.7pct/-1.5pct/+0.2pct，电芯连接组件在总营收中占据主导地位。从分业务毛利率来看，电芯连接组件毛利率最高且较稳定，FPC毛利率有望改善。多元化的业务布局可以有效提升公司面临行业周期性波动时的抗风险能力，有利于中长期更均衡、更稳健的发展。
    新能源汽车是电连接组件的主要应用领域，随着新能源渗透率持续提升，预计整车高压架构升级及智能化演进将为电连接组件市场带来发展机遇。据交强险数据，2020-2024年，我国新能源乘用车销量由100.7万辆提升至1074.1万辆，CAGR为80.7%，对应渗透率由5.3%提升至47.2%，累计+41.9pct，同期动力电池装车量由63.6GWh提升至548.5GWh，CAGR为71.3%。800V高压架构的应用对电连接组件集成性、精密度以及规格用料都提出了更高要求。预计随着整车高压架构升级和智能化持续演进，电连接组件生产企业或将通过更高效的集成方案和更精密的技术设计获得更高溢价。
    海内外储能需求共振，为电连接组件开辟增量市场。国内储能需求持续增长，2025年招标和备案数亮眼，2026年装机有望维持高增长。从招标数据来看，根据中关村储能产业技术联盟统计，国内2025年1-11月储能EPC和储能系统招标累计规模有271.1Gwh，同比增长73%。欧美储能市场维持高增，AIDC需求带来增量市场，新兴市场快速增长，能源转型目标和可再生能源激励政策推动需求高速增长。快速增长的储能、AIDC、5G基站等新兴应用场景落地，有望为电连接组件带来增量需求。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.08/4.33/5.63亿元，同比增速分别为+31.90%/+40.95%/+29.79%，当前股价对应PE分别为27.83、19.74、15.21倍。选取可比公司西典新能、沪光股份、瑞可达作为可比公司，按照wind一致预期，可比公司2025-2027平均PE分别为34.6、26.8、20.5倍。考虑公司专注电连接领域三十余载，深度绑定宁德时代等主力电池厂商，不断加大研发投入和产能布局。公司在储能市场拓展第二增长曲线，电芯连接组件CCS及配套电连接组件有望进一步带来业绩增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：单一客户依赖风险、行业景气度不及预期风险、原材料价格上涨风险、竞争格局恶化风险、市场空间测算偏差的风险。

2025年归母净利润预计同比+81%，智算云收入高增+国产算力布局有望贡献核心增量

并行科技(920493)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入11.10亿元（yoy+70%）、归母净利润2181万元（yoy+81%）、扣非归母净利润952万元（yoy+92%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收3.76亿元（yoy+70%）、归母净利润1340万元（yoy+48%）。2025年度，全球算力服务及人工智能产业蓬勃发展。公司整体业绩亦持续保持高速增长。从外部驱动因素看，行业高景气度带来强劲增长动力：国内算力基础设施建设不断加速，生成式人工智能技术的快速迭代和落地，带动了从通用计算到智能计算的全场景算力需求。从公司战略规划和内部经营管理看，公司算力服务和运营能力持续提升，算力网络调度与资源利用效率持续优化，同时核心客户需求稳定、客户黏性高。此外，值得注意的是，公司2025年末预计总资产为221,265.01万元，同比增长44.02%，主要源于年内多次购买GPU算力服务器等IT设备。
    通用云与行业云筑牢基本盘，智算云业务收入高速增长以及国产算力生态布局有望成为核心增长引擎。
    公司算力服务收入中，2025年前三季度，通用云业务线实现营业收入12,229.17万元，同比增长1.28%，行业云实现营业收入14,492.18万元，同比增长22.14%，智算云实现营业收入42,955.96万元，同比增长151.12%。公司积极推进基于国产算力芯片的算力服务以及国产算力芯片与国产大模型的适配、优化和应用支持工作。公司智算云平台已部署DeepSeek、智谱大模型、Qwen等多个主流大模型。我们认为，智算云业务的高速增长以及国产算力生态的加速布局，已成为公司算力服务板块的核心增长引擎，通用云与行业云的稳健增长则为业务底盘筑牢基本盘，三者形成“主力突破+基础托底”的协同发展格局。
    依托“内蒙古新型算力基地”，持续深化“算海计划”的合作维度。公司算力资源建设主要分为共建模式和算力网接入模式。在共建模式下，公司租赁IDC机柜，自行购买算力服务器、存储设备、网络设备等算力设备并委托IDC服务商提供设备托管服务，进而构建自有算力资源池。依托“内蒙古新型算力基地”，公司提出“算海计划”，旨在通过与算力建设合作伙伴共同建设面向模型训练和推理的超大规模单体集群。“算海计划”是公司长期推进的资源合作模式，具有双重战略意义：一方面，通过汇聚各地零散、闲置的算力资源，提升合作伙伴算力设备利用率；另一方面，这也是公司在多元化算力合作运营方面的重要探索，有助于增强算力网络调度能力，并为直接采购模式下接入的算力资源提供有效补充。我们认为，算力资源的深度整合与灵活调度，有望成为公司核心竞争力的关键支点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.22、0.36和0.49亿元，对应PE为453、271、201倍。我们看好公司通过不断加强关键核心技术的攻关突破，在未来有望为国家重点发展领域提供更加灵活、定制化的云计算服务，为新兴产业发展和传统产业优化升级赋能，维持“增持”评级。
    风险提示：技术替代风险、人才引进和流失风险、数据泄露的潜在风险。

抓住AI终端浪潮，迈向长期成长

炬芯科技(688049)
    投资要点：
    AI×IoT融合驱动集成电路创新，端侧芯片有望迎来结构性机遇。生成式AI与物联网终端（AlxIoT）的加速融合，推动行业向低功耗、高算力方向演进。随着存内计算、异构架构等技术的快速突破，音频SoC与AI处理器芯片的应用场景从传统通信娱乐扩展到健康监测、智能感知和实时交互等领域，或为炬芯科技提供了广阔的长期增长空间。这一市场趋势不仅催化了端侧芯片的需求增长，还为公司产品迭代奠定了技术基础，使其在AI终端浪潮中占据先发优势。
    炬芯科技聚焦智能音频与AI处理器双主线，产品结构优化有望驱动盈利增长。公司通过聚焦智能音频SoC和AI处理器芯片双主线业务，驱动盈利能力稳步提升。公司在集成电路设计领域深耕多年，构建了以“语音交互+低功耗+高集成度”为特色的优势体系，2024年智能无线音频芯片营收同比增长25.92%，端侧AI处理器芯片收入同比增长141.08%。通过持续优化产品矩阵，如智能无线音频SoC、便携式音视频SoC和端侧AI处理器系列，公司实现了技术升级与成本控制协同发力，2024年归母净利润同比高增63.83%，产品结构日趋优化，为长期发展提供了坚实支撑。
    客户结构稳健，国际化布局带来增长动能。公司已进入小米、SONY、LG、Bose等全球知名终端品牌供应链，在无线耳机、AI眼镜和智能手表等场景实现规模出货，2024年外销收入占比超过40%。通过推进“高规格、高附加值芯片”的大客户策略，公司深度参与AloT终端升级，并与国际头部品牌深度合作，国际业务占比有望持续提升。客户黏性与全球业务均衡发展，共同构筑了炬芯科技中长期增长的新引擎，支撑公司未来各项业务维持较高增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.05/2.88/3.88亿元，对应同比增长92.36%/40.38%/34.97%，当前股价对应的PE分别为42.52/30.29/22.44倍。选取瑞芯微、泰凌微为可比公司，测得2026年PE均值为39.73倍，鉴于公司在端侧AI领域的布局和卡位，考虑公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术迭代风险；客户集中风险；宏观环境与贸易政策风险。

铝颜料和微细球形铝粉领军企业，产品打破外资垄断且下游走向多元

族兴新材(920078)
    投资要点：
    族兴新材本次发行价格6.98元/股，发行市盈率14.26X，申购日为2026年3月9日。本次发行数量为2300万股，发行后总股本为12000万股，本次发行数量占发行后总股本的19.17%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为19.17%，老股占可流通股本比例为0%。本次发行战略配售发行数量为230万股，占本次发行数量的10.00%。有2家战略投资者参与公司的战略配售。本次发行募集资金在扣除发行费用后，拟投资于年产5,000吨高纯微细球形铝粉建设项目、年产1,000吨粉末涂料用高性能铝颜料建设项目、高性能铝银浆技术改造项目及补充流动资金。公司已在相关领域深耕多年，在微细球形铝粉生产上采用先进可靠的氮气雾化技术及设备，并计划通过引进先进的球磨机、研磨介质、表面处理设备等升级现有产线。公司拟围绕高端铝颜料市场对品质及稳定性的要求，对现有生产基地进行自动化、智能化和安全生产管理水平的升级，项目的实施有助于提升公司产品品质、增强公司整体竞争力、进一步提升盈利能力。
    深耕功能粉体材料领域，铝颜料及微细球形铝粉赛道行业领先。公司自2007年设立以来，一直致力于铝颜料和微细球形铝粉的应用研究和产品开发，相关产品属于新材料产业中的有色金属功能粉体材料。公司自主研发并积累了微细球形铝粉制备技术、精细分级技术、片状化技术、树脂包覆技术、水性化技术、真空镀铝技术和粉末化技术等7大核心技术。公司是建议支持的国家级专精特新“小巨人”企业和国内行业标准的主要制定者，参与了涂料用铝颜料行业标准全部5个部分的制定。目前公司产品远销欧美、东南亚及中东等多个国家及地区，主要知名客户包括阿克苏诺贝尔、PPG、立邦、贝格集团、巴斯夫等跨国涂料巨头。2024年公司实现营业收入7.07亿元（yoy+2.53%），公司2025年实现营业收入7.96亿元，归母净利润为8183万元。
    中国微细球形铝粉行业市场规模有望稳步增长，预计铝颜料消费规模在2030年前将达到10万吨。根据智研瞻产业研究院数据，中国微细球形铝粉市场规模由2019年的20.96亿元增长至2023年的26.65亿元，预计2030年将达到37.89亿元，期间年复合增长率达到5.15%。根据全国涂料工业信息中心数据，我国铝颜料市场规模到2026年或将达约60亿元，铝颜料年度消费规模在2030年前有望达到10万吨，市场规模或超过100亿元，未来铝颜料行业仍存在着较大的发展空间，国内铝颜料市场的整体供应和需求或将保持稳步增长的状态。
    申购建议：建议关注。公司聚焦铝颜料和微细球形铝粉，成功打破了国外企业在中高端铝颜料领域的垄断局面，产品广泛应用于汽车、3C产品、新能源、军工航天等众多制造业，未来有望持续开拓新兴下游应用领域。截至2026/3/5，可比公司PETTM中值为94.3X，建议关注。风险提示：主要原材料价格波动风险、存货占比较高及跌价风险、经营活动产生的现金流量净额持续为负及流动性风险

营收实现稳健增长，利润端显著修复

东微半导(688261)
    投资要点：
    事件：东微半导发布2025年业绩快报，全年实现营业收入12.53亿元，同比+24.87%；实现归母净利润4405.63万元，同比+9.50%；实现扣非归母净利润834.04万元，同比+259.61%。
    产品结构优化+下游需求回暖，公司业绩实现稳健增长。2025年，公司一方面积极优化产品组合策略，加强研发投入以进行技术升级和新品开发，另一方面持续开拓新兴市场，通过不断深化与上下游优秀合作伙伴的合作，持续扩大产能。此外，下游5G基站电源、数据中心算力电源、车载充电机等应用领域需求回暖。业务规模扩张叠加毛利率提升，公司2025年实现营收和利润的双增长。
    当期存货跌价损失较大，短期削弱利润端表现。公司基于谨慎性考虑，对可能出现减值迹象的相关资产进行了减值测试，2025年转回的信用减值损失为356.07万元，计提的存货跌价损失为4,087.83万元，短期对公司利润造成一定影响。我们预计，随着公司持续优化产品策略、开拓新兴市场，公司有望提高产品价格竞争力并减缓库存压力，公司盈利水平或将进一步提升。
    剔除股份支付费用影响，公司盈利能力显著改善。公司于2025年三季度实施限制性股票激励计划，当年摊销的股份支付费用为1393.16万元，若剔除该费用影响，公司2025年度实现归母净利润5798.80万元，较上年同期增长44.12%，实现扣非归母净利润2227.20万元，较上年同期增长860.29%，我们认为这说明公司实质上盈利修复效果显著。此外，根据公司《2025年限制性股票激励计划考核管理办法》，此次股权激励的业绩考核目标为2025年营收、2025-2026年累计营收、2025-2027年累计营收分别达12、26、42亿元，我们认为这体现公司实现业绩长期增长的信心。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.44/1.45/2.22亿元，同比增速分别为9.50%/228.58%/53.26%，当前股价对应的PE分别为250.15/76.13/49.67倍。鉴于公司持续丰富产品矩阵，优化产品结构，推进技术升级，AI数据中心等领域需求旺盛，维持“增持”评级。
    风险提示：业绩快报数据未经会计师事务所审计；下游需求不及预期；市场竞争加剧；技术升级迭代。

氟锂双击，前景光明

新宙邦(300037)
    投资要点：
    Q4业绩好于预期。公司披露25年业绩快报，收入96.4亿同比+22.8%，归母净利11.0亿同比+16.6%。其中25Q4收入30.2亿，同比+38.7%，环比+27.7%；归母净利3.5亿，同比45.2%，环比+32.6%；扣非归母净利3.7亿，同比53.1%，环比+50.0%。
    锂电材料有望景气反转。下游动力和储能电池需求快速增长，据ICC鑫椤锂电统计2025年国内电解液总产量为221.2万吨，同比增长53.6%。供需反转，六氟磷酸锂和添加剂价格2025年Q4大幅上涨。六氟磷酸锂由2025年9月底6.0万元/吨涨至16.9万元/吨，添加剂VC由4.85万元/吨涨至17.5万元/吨，电解液价格亦随之上涨。参股公司江西石磊产能大幅增长，我们预计26年锂电材料板块将持续快速增长。
    氟化液替代或加速，有机氟快速增长。3M氟化液产品线2025年关闭，2026-2027年公司氟化液替代或将加速。氟化液技术壁垒高认证周期长，目前公司与韩国、中国台湾大客户的合作已经具备供货条件，先发优势明显。AI芯片功耗快速上升，浸没式液冷或是大势所趋，氟化液需求有望大幅增长。公司浸没式冷却液已交付部分头部客户测试。全氟异丁腈碳减排优势明显，有望成为下一个有机氟大单品。全球PFAS监管趋严，公司多个产品有望受益。
    AI需求大幅增长，带动电容器化学品增速加快。新能源、电动汽车等领域快速增长带动铝电容需求。据中国电子元件行业协会数据，2024年全球铝电解电容器市场规模约为614.2亿，同比增长0.1%，2025年市场规模约为645.5亿元，同比增长5.1%，至2029年市场规模将达到773.4亿元，2024-2029年均增长约4.7%。随着AI算力集群规模的扩张，对高性能电容器的需求将显著增加，尤其是超级电容和铝电容。目前公司是电容器化学品全球头部厂商，相关产品市场份额超50%，毛利率长期保持40%左右。
    多次并购，补链强链。公司2024年底投资江西石磊，补齐六氟磷酸锂短板，充分受益于本轮涨价。公司此前成功并购海斯福，切入有机氟新业务；并购瀚康化工，推动电解液添加剂一体化。多次成功并购整合，证明公司优秀的整合能力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.0/22.6/27.9亿元，同比增速分别为16.6%/105.6%/23.5%，当前股价对应的PE分别为37.8/18.4/14.9倍。我们选择天赐材料、多氟多、鼎龙股份作为可比公司，2026年平均PE约26倍。公司氟化液需求有望大幅增长，电解液景气有望复苏，业绩弹性较大，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示。产品价格波动；客户开拓不及预期；产能投放不及预期

2025年归母净利润预计同比+52%，防务领域恢复+量子科技与仪器装备场景持续拓展

富士达(920640)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入8.81亿元（yoy+16%）、归母净利润7773万元（yoy+52%）、扣非归母净利润7512万元（yoy+53%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收2.3亿元（yoy+12%）、归母净利润2180万元（yoy+44%）。2025年度公司各业务板块协同发展，收入结构持续优化。其中，防务领域实现恢复性增长，订单规模稳步提升，相关产品收入逐步落地；商业航天业务板块持续推进，有效巩固了公司在宇航领域的稳健发展格局；民用领域以高端工业装备、精密测量仪器等为代表的新兴业务拓展提速，成为驱动民品业务发展的增长点。
    提前布局商业航天关键技术为批量化应用奠定基础，深度参与上海垣信G60千帆星座等项目核心产品配套。公司深耕商业航天多年，目前已建立成熟的产品标准、配套交付及质量管控体系，解决方案可跨项目复用迭代，获客户长期认可，品牌影响力持续提升。技术上，公司围绕商业卫星需求提前布局关键技术，重点布局星载天线、单机及模块产品、系统间免焊互连等方向，为批量化应用奠定基础。市场端，目前公司已为上海垣信主导的G60千帆星座、中国星网GW星座等项目提供天线、波导、电缆组件、连接器等核心产品，公司在前期星载项目产品配套过程中积累了丰富经验，在上述项目的后续产品配套过程中具备优势；同时依托与航天科技集团等院所的合作基础，成熟方案可快速复用迭代。我们认为，随着商业卫星产业进入规模化发展阶段，公司凭借技术储备、客户资源及配套经验的先发优势，有望充分受益于行业增长红利，未来在商业航天核心产品配套领域的市场份额有望持续扩大，技术迭代与产品升级也或将推动公司向商业航天综合解决方案提供商稳步迈进。
    量子领域核心产品低温超导射频缆已小批量供货，半导体设备配套等领域有望带动民用业务增长。公司在研项目聚焦射频互连产品、线缆、先进陶瓷及射频链路四大板块。民用业务核心增长点将聚焦于6G通信与商业卫星、高端工业制造（涵盖半导体设备配套、医疗设备、量子领域及电子测量仪器）等领域，将持续深化布局与拓展。在量子领域，公司是国内较早实现超导量子计算机相关产品应用的企业之一，核心产品低温超导射频缆已实现关键技术突破，部分核心性能具备竞争优势，目前已为国内科研院所及企业的超导量子计算机项目小批量供货。随着量子科技纳入国家“十五五”规划，公司量子业务有望随行业发展稳步增长。我们认为，公司或将充分受益于量子计算、6G通信、商业航天等领域的快速增长，未来有望在系统级射频互连解决方案领域占据核心地位。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.78、1.17和1.59亿元，对应PE为104、70、51倍。我们看好公司防务领域业务进一步恢复，在医疗、船舶、低空经济等新业务场景持续拓展，公司有望在长期受益于量子技术、AI算力、半导体设备等方面的前瞻布局，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧风险、需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

2025年归母净利润预计同比+25%，持续突破海外市场+强化西部及西北部区域布局

铁大科技(920541)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入3.39亿元（yoy+21%）、归母净利润7102万元（yoy+25%）、扣非归母净利润6786万元（yoy+31%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.49亿元（yoy+22%）、归母净利润3752万元（yoy+15%）。2025年公司业务拓展较好，履约的销售合同有所增加。
    监测监控类产品在手订单充足，持有狗熊机器人37.69%股权布局自动驾驶场景。公司深耕轨道交通通信信号领域30余年，是集信号产品设计、研发、制造、销售、工程及服务于一体的高新技术企业，核心业务围绕轨道交通安全监测检测与智能运维展开，已形成设备监测（监控）系统、雷电防护系统、LED信号机系统、智能运维管理系统四大产品矩阵，并配套专业技术服务，是国内该领域的重要设备供应商与服务提供商。公司市场覆盖全国各铁路局集团，上海、乌鲁木齐、济南等区域业务表现突出；截至2025年8月15日，公司监测监控类产品在手订单充足，营收占比持续提升。2025年上半年，公司为提升新质生产力，通过全资子公司上海沪通智行科技有限公司，以3000万元受让股权、3000万元增资的方式，合计投资6000万元持有狗熊机器人37.69%股权，布局相关新兴业务板块。我们认为，依托在轨道交通领域的技术积累、稳定的客户基础及充足订单，叠加对自动驾驶领域的战略投资，公司有望进一步完善产业链布局，强化核心竞争力，在轨道交通智能运维及新兴业务协同发展的驱动下，实现经营规模与盈利能力的持续增长。
    持续突破海外智能交通领域市场，拟设立西部分公司与兰州分公司强化西部及西北部区域布局。根据公司官网2026年1月15日信息，铁大科技自主研发的XSL-950/II型智能交通信号机顺利通过马来西亚古晋城市交通系统（KUTS）项目的出厂验收测试（FAI/FAT），标志着该项目进入关键实施阶段。验收期间，测试团队对信号机的硬件配置、软件功能、通信协议及整体性能进行了全方位检测，设备各项指标均达标，获验收团队一致认可。这款具备高可靠性、强兼容性与远程管控能力的信号机，能适配古晋当地气候与交通特性，或将为KUTS系统高效运转提供核心技术支撑，也是铁大科技在海外智能交通领域的又一重要突破。与此同时，公司拟设立西部分公司与兰州分公司，此举或将助力公司强化西北及西部区域的市场竞争力，加速主营业务拓展，对生产经营形成积极推动。我们认为，凭借在核心技术领域的积累与区域市场的精细化布局，铁大科技有望进一步夯实国内轨道交通领域的领先地位，同时持续拓展海外市场版图，在智能交通与轨道交通运维赛道实现更大突破。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.71、0.90和1.08亿元，对应PE为26、21、17倍。公司在轨道交通领域的业务机遇体现在政策驱动与行业扩容，并拟通过全资子公司沪通智行投资狗熊机器人布局智能驾驶新场景切入高增长赛道。我们看好公司未来发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：经营风险、行业需求变动风险、应收账款风险。

科技能力卓著，国际化领先的头部券商

华泰证券(601688)
    投资要点：
    国际业务与科技赋能：看好华泰证券作为头部券商，凭借“科技赋能+全业务链协同”的双轮驱动模式，有望实现长期稳定增长。
    1）国际化战略清晰：公司已形成覆盖中国内地、中国香港、美国、新加坡、等多地联动的全球价值链体系，25H1公司国际业务收入23亿元，在总营收占比14%，同比+93%（剔除AssetMark出售影响）。公司国际业务已形成全业务链、多市场、多元化的体系，涵盖投行、衍生品、FICC、股票销售交易等，25年华泰港股承销市占率同比提升1.66pct至8.27%，中资券商中排名市场第3。
    2）科技投入转化为核心竞争力：公司将科技视为核心竞争力，持续进行大规
    模科技投入，信息技术投入24年行业排名第一（按照母公司口径公司的信息技术投入）。同时，华泰证券对于AI技术与业务场景进行深度融合，2025年10月上线行业首个金融AI独立应用“AI涨乐”，打破了传统券商App仅“内嵌AI模块”的局部优化模式，将AI能力贯穿于选股、交易、分析等关键环节，体现出公司在行业内金融科技应用领域处于领先地位。
    新“国九条”政策体系的落地，旨在推动资本市场高质量发展，对券商的专业能力提出了更高要求，出海国际化与科技能力正在重塑全行业的业务生态。2025年前3季度，公司扣非归母净利润达126.4亿元，同比+100.0%，单Q3扣非归母净利润达51.8亿元，同比+388.9%，环比+34.9%，业绩表现亮眼。我们认为，伴随公司持续深化科技赋能下的财富管理与机构服务“双轮驱动”战略，ROE有望在杠杆和利润率的双重提升下迈入新台阶。
    盈利预测与评级:我们预计公司2025-2027年实现归母净利润181/207/221亿元，同比+18%/15%/7%，当前股价对应2026年PB为0.83倍。我们选取中金公司、广发证券等作为可比公司，可比公司26年平均PB为1.11倍。鉴于华泰证券短期来看财富管理业务和国际业务布局领先，长期来看科技能力较强或将驱动全业务链价值提升，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。资本市场波动风险、宏观经济波动风险、行业政策变化风险

2025年归母净利润预计同比+26%，产能释放+客户开拓共驱高倍率锂电业务领域拓展

长虹能源(920239)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入44.85亿元（yoy+22%）、归母净利润24857万元（yoy+26%）、扣非归母净利润21995万元（yoy+25%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收12.36亿元（yoy+23%）、归母净利润7194万元（yoy+32%）。2025年业绩变动的主要原因为：公司通过强化技术创新引领、加快推进智改数转、深耕市场挖掘增量、强化产品质量管控、系统推进增效降本等系列举措，技术成果持续转化，新建产能持续释放，新领域客户开拓取得成效，运营效率持续提升，营业收入和归母净利润均同比实现增长。
    高附加值21700系列高倍率锂电池成为盈利核心，聚合物锂电池瞄准消费电子、智能穿戴、无人机、人形机器人等场景。公司采用内生发展与外延并购结合模式，构建起碱性电池、高倍率锂电池、聚合物锂电池三位一体的协同业务格局，是国家级专精特新“小巨人”及高新技术企业。公司碱性电池兼具高性
    能、高安全、长寿命等特性，应用覆盖医疗检测、家庭生活等多元场景；高倍率锂电池凭借高充放电倍率、宽温域性能等优势，切入电动工具、便携储能、无人机等领域，其中21700、18650系列产品契合充电宝“快充化、小型化”趋势，与国内外知名品牌稳定合作，2025年前三季度该业务营收、利润大幅增长，高附加值21700系列成为盈利核心；聚合物锂电池以宽温、高能量密度为特色，服务于消费电子、智能穿戴等领域，中大方形产品即将投产，半固态电池已小批量供货充电宝等场景，正对接无人机、人形机器人客户。
    泰国基地打造全球产能布局，湖南中大方形聚合物锂电池产线进入试产阶段。公司持续推进全球化、智能化产能布局，夯实多业务协同制造基础。碱电业务打造“绵阳+嘉兴+泰国”格局，泰国基地或于2025年底投产，有望未来形成境内外互补供应链，增强全球市场响应能力，稳定并拓展大客户。高倍率锂电业务建成“泰兴+绵阳”双智能制造基地，泰兴四期21700产线已于2025年4月投产、18650产线已于2025年7月投产，可高效保障大客户订单交付。聚合物锂电池业务方面，公司推进湖南中大方形产线扩建，截至2025年11月24日，已完成设备调试进入试产阶段，投产后有望支撑高容量、高附加值产品拓展；此外，公司在泰国还布局了在建的研发与制造基地，进一步完善全球生产网络。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.49、2.98和3.70亿元，对应PE为23、19、16倍。核心业务方面，公司锌锰电池构建“绵阳+嘉兴+泰国”制造基地，受益于智能家居/物联网发展，有望持续提升差异化研发能力；公司锂离子电池泰兴四期21700/18650新产线投产爬坡，强化规模效应，并布局钠电等前沿技术。潜力业务聚合物锂电池方面，公司推进湖南二期扩能，把握无人机/AIPC等机遇，在半固态、硅碳负极关键领域取得量产级突破，4.25V无人机电池项目完成开发。我们看好公司未来发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料供应及价格波动风险、控股股东不当控制的风险、汇率波动风险。

2025年归母净利润预计同比+40%，渠道力、产品力和品牌力不断增强

太湖雪(920262)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计公司实现营业收入6.00亿元，同比增长16.37%；归母净利润3917.20万元，同比增长39.63%；扣非归母净利润4114.79万元，同比增长70.45%，三者均同比增长主要得益于“品牌重塑与升级”和“渠道创新与变革”两大举措。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.98亿元，同比增长10.67%；归母净利润1601.63万元，同比增长20.42%。
    公司线上渠道持续突破，线下渠道加速融合。从线上渠道来看，公司以“内容种草—私域转化”闭环营销为基石，打造覆盖全平台的全域直播运营体系，通过“品牌自播+达人代播”双轮驱动，大幅提升营销投放效率，使直播电商跃升为核心增长引擎。在内容侧，持续加码优质内容生产，完善海内外社交媒体矩阵布局，系统强化品牌的全球化影响力与用户黏性。在货架电商领域，依托精准广告投放×高频新品迭代的协同策略，稳固品类头部地位，并在“618”“双11”等超级大促中屡次问鼎平台榜单，彰显强劲的市场竞争力与消费者号召力。从线下渠道来看，公司紧抓文旅消费复苏与离境退税等政策机遇，积极切入抖音本地生活、短视频等新兴公域流量入口，拓宽线下获客半径；同步深化私域精细化运营，打通会员、社群与门店服务链路，实现线上线下无缝衔接与双向赋能。通过场景互通、数据联动与运营协同，显著提升门店运营效率、服务响应速度与顾客体验，构建起以消费者为中心的全域零售生态，持续释放线下渠道的增长潜能。
    公司产品力与品牌力双轮驱动，构筑全周期丝绸生活生态。公司立足深厚的丝绸研发优势，持续推进“蚕丝被，就选太湖雪”品牌战略升级，通过与苏州博物馆、苏州丝绸博物馆等文博机构的深度跨界合作，将苏州丝绸文化底蕴融入现代产品与品牌叙事，厚植品牌文化内涵。构建以专业蚕丝被为基石、跨界联名为溢价载体、国潮设计为破圈引擎、母婴专线为增量赛道的全周期产品生态体系，多维布局不仅显著提升了产品的差异化竞争力与市场吸引力，更实现了品牌文化、产品力与消费场景的有机融合，为持续增长注入强劲动能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.39、0.53和0.66亿元，最新收盘价对应PE为41、30、24倍。公司连续六年（2019-2024年）成为蚕丝被专营品牌全国销量第一，聚焦于产品设计与品牌运营，我们看好公司凭借有效的营销策略、丰富的产品矩阵、成熟的渠道运营，不断扩大市场竞争力，维持“增持”评级。
    风险提示：线下销售渠道地域集中风险、原材料价格波动的风险、存货余额较大的风险、汇率波动的风险。

2025年预计归母净利润同比+20%，巴西建厂+新能源等布局有望打开新增量

开发科技(920029)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计实现营业收入30.2亿元，同比增长2.99%；归母净利润70,673.58万元，同比增长19.99%；扣非归母净利润71,582.98万元，同比增长22.31%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收7.1亿元，归母净利润15223万元（同比+30%）。2025年度，公司核心产品市场渗透率持续提升，在发展多客户群体的同时，高毛利产品收入占比提高，带动整体销售收入实现稳健增长，实现了综合毛利率的稳步提升；同时，客户订单需求不断释放，公司持续优化产品结构，实现利润较高水平提升。
    欧洲+新兴市场份额共同提升，领先竞争优势推动国内市场加速破局。公司以欧洲为核心市场，服务ENEL、EDP等欧洲前十大电力公司，意大利出货份额近半，且“欧洲经验”成功复制到中东、中亚等市场；境外市场2025年上半年收入同比增18.37%（巴基斯坦、沙特等贡献增量）。公司凭借海外积累的技术口碑与部署经验，有望在国网、南网持续扩大份额、打造新增长极，国内市场2025年上半年收入同比增132.86%至2.4亿元（国家电网等客户拉动），2022年来已中标国网多个项目。当前公司已形成“境外主导+境内突破”两轮并行的发展格局，有望通过不断打开新市场实现业务增长。
    巴西建厂有望开拓全球化新增量，多元布局战略或瞄准物联网、能源服务、新能源等领域。通过供应链的本地化优化与市场的分散拓展，公司可有效对冲潜在风险，截至2025年11月，公司在手订单充裕。公司持续建设全球销售服务中心，并于2025年第三次临时股东会审议通过巴西投资建厂事项，旨在快速响应当地及周边国家/地区的需求；随着募投项目及巴西投资项目的落地，公司有望以南美为支点，深化全球布局，系统强化在生产、研发及销售服务等核心环节的本地化能力。在战略布局上，公司聚焦智能电表及相关解决方案，并将依托计量与能源管理领域积累的核心技术，顺应能源数字化和电网智能化的全球趋势，计划向更广泛的物联网终端、系统解决方案、能源管理服务、智能水/气计量产品及系统解决方案、新能源及储能等方向进行延伸，有望构建更加多元和可持续的业务增长曲线。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为7.1/8.6/9.9亿元，对应PE17/14/12倍。公司智能计量系统具备全球领先优势，境内+境外市场持续并行扩张，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

2025Q4预计归母净利润同比+143%，新一轮消费电子需求或逐步体现

天工股份(920068)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计实现营业收入6.31亿元，同比下降21.25%；归母净利润1.40亿元，同比下降18.83%；扣非归母净利润1.16亿元，同比下降31.98%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.84亿元，归母净利润7512万元（同比+143%）。全年业绩承压主要因下游消费电子领域终端客户需求阶段性减少，公司消费电子类线材产品收入降低所致；2025Q4公司盈利能力显著回升，或得益于消费电子等领域的下游客户的新一轮需求提升。
    iPhone18Fold或转向钛合金框架有望带动2026年行业出货量，公司作为重要供应商或将深度受益。钛及钛合金由于其高强度、高耐腐蚀性能和良好的表面纹理，非常适合作为便携式电子产品外壳材料，其应用涵盖了手机外壳、照相机、笔记本电脑等，目前已有苹果、三星、荣耀、OPPO等知名厂商采用钛合金边框、铰链等部件，如iPhone15Pro/ProMax的钛金属边框通过固态扩散技术与铝金属内框焊接，有强度高质量轻的优势，相比于不锈钢中框的iPhone14轻了20g左右。A公司的钛材手机边框加工商主要是众山精密和康瑞新材，而公司2022-2024年第一大客户常州索罗曼即隶属于众山集团。据泡泡网信息，iPhone17放弃了钛合金材质，转而回归使用铝合金框架；而据中关村在线信息，iPhone18Fold的金属框架或将重新采用钛铝混合材质，铰链或将采用不锈钢和钛合金混合材质，而外壳或将完全采用钛合金，行业头部厂商带动下，后续消费电子钛合金用量有望重新持续提升。
    公司积极布局钛合金粉末业务，有望开拓广阔增量。钛合金3D打印是目前航空航天、医疗领域中广泛使用的一种产品成型方式。公司积极布局航空航天紧固件与医疗器械等业务领域，前者已与下游客户达成材料研发协议，后者已完成相关行业认证；首批用于3D打印的钛合金线材已出口加拿大，该批次产品便主要应用于航空领域的3D打印。2025年9月，公司控股子公司与江苏品德新材料有限公司达成协议，收购其钛合金粉末、铜合金粉末、高温合金粉末的相关固定资产，并将继续投资建设新的钛合金粉末材料生产线，公司预计初步将实现钛粉材年产能1,000吨的目标，该项目投产后将持续为消费电子、航空航天、医疗器械等领域客户提供MIM、3D打印等应用场景的钛合金粉末产品。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.40/2.05/3.08亿元，对应PE94/64/43倍。公司以钛材料加工技术为核心，消费电子基本盘需求有望持续提升，且正不断开拓钛合金粉末等高端材料，有望扩大航空航天等新兴应用场景的布局，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

2025年归母净利润预计同比+46%，开拓海外市场+新应用领域支撑未来业绩增长

无锡晶海(920547)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入4.06亿元，同比增长19.62%；归母净利润6273.10万元，同比增长46.39%；扣非归母净利润6331.55万元，同比增长53.23%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.13亿元，同比增长31.19%；归母净利润1467.03万元，同比增长212.96%。
    公司三大板块合力推动整体营业收入实现稳健增长，带动净利润同步增长。2025年公司实现营业收入同比增长19.62%，主要系三大业务板块协同发力、共同驱动：1）疫苗培养基业务随着疫情期间客户储备库存逐步消化完毕，市场需求回归常态化并稳步回升；2）食品营养品类业务受益于整体市场需求持续复苏，贡献稳定增量；3）原料药业务依托流通领域库存消化完毕后的自然增长态势，收入基础进一步夯实。利润增长较多主要得益于三方面因素：1）营业收入稳步增长带动利润同步提升，为利润增长核心驱动；2）公司持续优化成本结构，有效提升盈利水平；3）生产运营效率不断提升，进一步增厚盈利空间。公司2025年扣非归母净利润同比增长高于归母净利润的增长比例，主要系非经常性损益事项中的政府补助同比大幅减少所致。根据伊品生物动物营养事业部公众号，受地缘政治局势升级以及海运、玉米辅料成本上涨影响，自2026/3/3起，对氨基酸全线产品价格进行上调，幅度为200-500元/吨，近期国内氨基酸市场多个氨基酸品类主流报价上涨，公司有望受益于氨基酸价格上行。
    公司设立海外公司拓展海外市场，并不断开拓下游应用市场。公司在海外设立新加坡全资子公司、荷兰全资孙公司、美国全资曾孙公司，设立海外公司是基于公司战略布局及未来发展需求，通过构建离岸贸易枢纽，简化贸易流程，增强客户粘性，有利于为公司和客户提供便捷高效的贸易服务，同时赋能海外市场长效发展，增强公司发展后劲，提升企业价值。公司未来的业绩增长点主要体现在：1）布局一些新产品，主要是蛋白类氨基酸之外的品类，例如氨基酸衍生物和聚合物、功能肽类、功能糖、平台化合物等；2）未来会加大在化妆品、特医食品、境外医药、微电子清洗等领域的开发力度，行业发展空间广阔。通过研发新产品、拓展新应用领域等措施为未来业绩增长提供有力支撑，进一步巩固市场地位。公司新工厂预计在药监部门完成认证后逐步释放产能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.63、0.79和0.97亿元，最新收盘价对应PE为29、23、19倍。公司为氨基酸原料药“小巨人”，随着新增产能逐步释放，我们看好其保持领先优势同时开拓新客户以及新应用领域的能力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

黄淮海地区大单品放量引领增长，2025年扣非归母净利润预计同比+16%

康农种业(920403)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计公司实现营业收入3.62亿元，同比增长7.43%；归母净利润8030.53万元，同比减少2.78%；扣非归母净利润6988.54万元，同比增长15.52%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收3.21亿元，同比增长12.75%；归母净利润8619.35万元，同比增长17.98%。
    康农玉8009销售量增长带动公司营收和扣非归母净利润增长。2025年公司营业收入同比增长主要原因是公司杂交玉米品种康农玉8009在黄淮海夏播区种植持续表现良好，获得下游经销商和终端农户的广泛认可，2025年度该品种销售量进一步增加。2025年归母净利润同比下降主要原因：一是公司本年计提的存货跌价准备同比有所增加；二是公司营业外收入和其他收益同比有所减少。2025年扣非归母净利润同比增长主要原因：一是公司杂交玉米品种康农玉8009销售情况良好，营业收入同比增长；二是公司在西北地区的主要制种基地整体制种成本同比进一步下降，杂交玉米种子毛利率有所增长；三是公司进一步加强应收账款的回款管理，预计计提的信用减值损失有所减少。
    公司未来业绩增长动力源自于国内市场持续拓区域以及海外市场的开拓。公司玉米种子现已广泛覆盖西南山地区域、黄淮海夏播区和南方丘陵区域种植区，正在加速进入东华北和西北市场。产品分区域来看，1）黄淮海：康农玉8009、康农玉707、豫单883、弘农816；2）中低海拔：康农玉508、康农玉606、康农888；3）东南区：康农玉999、康农玉308、康农玉666；4）热区：康农玉909、康农玉008、康农玉9号；5）中高海拔：康农玉811、康农玉111、高康2号；6）东华北：吉农玉198、康农玉706；7）转基因品种：康农20065KK、康农玉998D（公示）等。根据湖北康农种业股份有限公司公众号，2025年12月31日康农种业玉米新品种弘农816、农大878、天府玉005、康农玉926、康农玉299、KNY721通过国家审定，产品布局有望进一步完善。在海外拓展方面，公司通过多年的科研积累，已取得多个生态区域、适宜不同气候条件的玉米杂交品种，目前已完全具备对东南亚、非洲等地区的杂交玉米种子供应条件。同时与BlackStoneSolutions,LLC合作，种子有望进入巴西市场。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.8、0.97和1.14亿元，最新收盘价对应PE为33、28、24倍。公司在传统西南优势区保持较高市占率，黄淮海地区拓展成效显著，我们看好其全国化布局的能力，维持“增持”评级。
    风险提示：经销商管理风险、品种迭代风险、存货减值风险。

电磁线领域国家级“单项冠军”，超/特高压产品高壁垒+新能源车布局+海外扩张

宏远股份(920018)
    投资要点：
    电磁线领域国家级“制造业单项冠军企业”，2025Q1-Q3实现营收19.52亿元（yoy+31%）。
    公司主要从事电磁线的研发、生产和销售，产品主要包括换位导线、纸包线、漆包线、漆包纸包线、组合导线等多种品类，目前主要应用于高电压、大容量电力变压器、换流变压器和电抗器等大型输变电设备。经过二十多年的发展，公司已成为具有成熟研发和生产能力的高压、超高压、特高压变压器用电磁线产品制造商，是国家级“制造业单项冠军企业”。公司凭借先进的技术工艺、优质的产品品质，客户涵盖特变电工、中国西电、山东电力设备、山东输变电、保变电气、日立能源等主要大型输变电设备制造商。同时，公司产品远销土耳其、北美、埃及、印度尼西亚、越南、韩国等多个国家和地区，海外主要客户包括土耳其ASTOR、美国VTC、埃及ELSEWEDY和印尼B&D等电力变压器制造商。2025Q1-Q3公司实现营收19.52亿元（yoy+31%）、归母净利润7385万元（yoy+5%）。
    换位导线营收占比超60%，特高压产品收入占比提升受益于客户特高压项目推进。换位导线为公司当前及未来重点发展的产品，其广泛应用于高压、超高压、特高压、大容量变压器及电抗器等领域；纸包线广泛应用于各电压等级变压器中，主要应用于配电变压器和高压变压器领域。2022-2024年，换位导线产品收入分别为83,696.61万元、110,491.01万元和163,382.66万元，占公司主营业务收入比例为64.01%、75.90%和78.98%；纸包线销售收入分别为30,983.00万元、29,627.95万元和38,467.72万元。2024年两大业务营收增长均得益于销量增加。公司产品类型主要为应用于高压及以上电压等级变压器的产品。2022-2024年，公司特高压、超高压等级变压器用电磁线产品合计占比分别为30.73%、31.87%和40.60%，高压等级变压器用电磁线产品占比分别为49.23%、58.70%和51.59%。2024年度，随着下游客户特高压项目的推进，公司特高压产品收入占比提升。
    国内率先完成±1100kV超/特高压领域产品应用，拟扩产电磁线产能5,000吨匹配下游需求。
    公司上市募投的“电磁线生产线智能数字化升级项目”以及“电磁线生产线智能数字化扩建项目”旨在对现有电磁线生产线进行优化和升级，改善现有工艺技术，扩大现有产能，新增电磁线产能5,000吨。在特高压输电的带动下，我国持续建设与之相匹配的超高压、高压电网，消纳和完善电网主网架布局，进而促进我国超高压、高电压等级变压器装机容量的持续增长。2012年至2023年，我国高电压等级变压器容量逐步提升。中电联数据显示，2012年至2023年，我国220kV及以上电压变压器的累计容量从262,365万kVA增加至542,400万kVA，年复合增长率6.83%。公司在二十多年的发展历程中，率先完成了我国电力变压器用电磁线产品在±500kV、±800kV和±1100kV等超/特高压领域应用的三大跨越。2019年至2023年，在国家电网、南方电网招标的特高压项目中，装备有公司电磁线的直流换流变压器、交流变压器的中标合计占比分别为24.43%和29.63%。
    切入新能源汽车800V高压扁线赛道，拟设立沙特工厂实现海外扩张。公司上市募投的“新能源汽车高效电机用特种电磁线生产基地项目”旨在重点研发并生产新能源车800V扁线驱动电机用电磁线，拟新增年产6,000吨耐电晕漆包扁线。新能源汽车是我国未来汽车产业的主要增长方向，我国新能源汽车已经实现从政策导向向市场化导向方向转型。《节能与新能源汽车技术路线图2.0》提出，我国2025年新能源汽车占总销量20%左右、2030年新能源汽车占总销量40%左右、2035年新能源汽车成为主流，占总销量50%以上。公司已成为越南新能源车制造商VinFast（美国上市公司，Nasdaq:VFS）的合格供应商。此外，根据2025年12月18日公告，公司拟在沙特阿拉伯设立全资子公司“沙特宏盛电气材料有限公司”（暂定名称，最终名称以相关部门的备案及核准登记为准），旨在推动公司国际业务的拓展与满足海外客户的需求，有利于进一步完善产业布局。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.08/1.34/1.65亿元，对应当前股价PE分别为35.8/28.9/23.6倍，我们选取精达股份、金田股份、金杯电工作为可比公司。我们看好公司在超高压/特高压交流变压器赛道的技术壁垒，以及切入新能源车领域的差异化产品布局。未来随着电力行业和新能源车行业高景气度延续，公司有望通过产能逐步释放从而提升核心竞争力和收入规模。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险、客户集中度较高的风险、原材料价格波动风险

半导体高端石英制品国产先锋，江丰电子入主有望开启成长新篇

凯德石英(920179)
    投资要点：
    业务概况：深耕石英制品二十余载，2025H1半导体业务营收占比超95%。公司成立于1997年，主营业务为石英仪器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研发、生产和销售，产品广泛应用于半导体集成电路芯片、光伏太阳能等领域。2025H1，半导体集成电路芯片用石英产品收入占营业收入的95.15%，已成为核心收入来源，半导体集成电路芯片用石英产品毛利率达45.10%。财务数据方面，2025Q1-Q3公司实现营业收入2.22亿元，同比下滑4.22%；归母净利润2224.09万元，同比减少24.57%。
    行业概况：市场加速国产替代，高端认证壁垒构筑护城河。石英制品是半导体制造工序的重要材料，其应用几乎贯穿半导体晶圆制造的整个过程。据恒州诚思数据，2025年全球半导体石英制品市场规模达约59.46亿元，预计到2032年将达约108.6亿元，2026-2032年复合增长率达9.2%。国内市场方面，据公司2025年中报，目前半导体用高端石英材料国产化率低，市场几乎被外资公司占有。随着国内晶圆厂扩产及供应链自主化推进，石英零部件国产替代空间广阔。同时，受益于下游半导体产能转移、5G光纤需求增长、光伏产业持续发展，石英材料行业有望加速进口替代，进入快速上行趋势。
    公司布局：三大基地协同发力，8-12英寸高端产品认证顺利。公司已形成凯芯新材料、凯德芯贝、凯美石英三家子公司联动发展格局：凯芯新材料聚焦高端石英制品，2025H1实现营业收入2326.40万元，同比增长203.88%，目前处于产能爬坡期；凯德芯贝主要为国内半导体设备制造厂商、LED外延及芯片生产基地、微电子公司研发及生产石英制品，主营冷加工产品，2025H1实现收入4314.39万元、净利润1747.69万元，其半导体精密配件研发生产基地项目预计2025年试生产；凯美石英是半导体用大口径高品质石英玻璃管和高纯石英砂项目的建设主体，一期石英玻璃管项目已经投产，主要用于生产通美晶体所需的材料和凯德石英半导体用石英产品所需材料，2025H1实现收入1414.54万元。据公司公告，截至2025年8月，公司12英寸半导体石英制品认证进展顺利，已有多项产品通过下游客户审核，订单有望逐步放量，公司预计将在保持6英寸及以下产品生产线的同时，提高高端石英产品占比，8-12英寸高端产品的占比有望逐步提高，进而有望提升公司产品盈利能力。
    核心催化：江丰电子入主，开启产业协同新篇章。据公司2026年2月公告，江丰电子及宁波甬金拟以现金5.91亿元协议收购凯德石英1547.56万股股份，占公司总股本的20.6424%，交易完成后江丰电子将成为公司控股股东。江丰电子是国内溅射靶材领军企业，客户覆盖台积电、中芯国际、SK海力士等全球知名芯片公司。两家公司同属半导体材料供应链，产品应用场景与客户存在较大重合，收购后有望实现资源一体化整合，提升客户粘性。江丰电子的入主有望为凯德石英带来新客户资源与管理活力，有望带领公司进入增长新阶段。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.23/0.40/0.60亿元，对应当前股价PE分别为157/92/61倍。我们选取菲利华、石英股份、戈碧迦作为可比公司。作为国内半导体石英制品领域的先行者，公司高端产品认证与三大基地布局已进入兑现期，江丰电子入主有望带来产业协同与客户资源，在半导体石英零部件国产替代加速的背景下，公司有望迎来业绩与估值的双重修复，开启新一轮成长曲线。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

经营拐点已至，白酒消费新常态强者恒强

贵州茅台(600519)
    投资要点：
    公司渠道改革效果短期已现，长期价值或进一步提升。2026年春节前普飞动销或实现正增长，公司的渠道改革效果明显：（1）自营电商平台“i茅台”自2026年1月1日上线1499元/瓶普飞以来，1月成交订单超212万笔，其中普飞的成交订单超143万笔，假设人均购买4瓶飞天，则i茅台1月普飞销售或贡献税前收入86亿元，预计春节前共计129亿元；（2）42家直营门店亦出现抢购潮，春节前普飞批价一度达到1750元/瓶，借助价差，茅台成功向直营店引流，培育消费者购买习惯。（3）茅台的渠道实现多元化、市场化，不再单一依靠传统经销商。我们认为，春节开门红有望减轻全年任务压力，公司或可更从容的调控经销商发货节奏，保持批价整体平稳，与1499元/瓶建议零售价保持价差，从而继续向直营渠道引流。长期看，茅台已实质性提高对渠道及价格的把控能力，为未来提高出厂价奠定坚实的基础，已完成最难的第一步，长期价值或将提升。
    茅台春节动销超预期并不只是旺季的脉冲，或是白酒消费恢复新常态的标志。2025年白酒消费结构中，商务消费占比40%，大众消费55%，大众消费也是重要需求市场。普飞批价回落后回归消费品属性，性价比提高，大众消费需求大幅增长，这是春节前需求超预期的主要原因之一，春节后这部分消费回归平淡，普飞动销下滑、批价大幅回落是市场当前的主要担忧，但我们认为行业的调整已经迈入新阶段，茅台的经营拐点已至。
    根据微酒对郑州、合肥、成都等多个城市的调研，白酒春节销售出现明显分化：（1）经销商表现分化。春节动销同比增长/基本持平/下滑的经销商比例为43%/33%/24%；（2）价格带表现分化。增长较好的价格带有100-300元/100元以下，其次是800元以上高端酒中的头部品牌（普飞、普五），下滑较为严重的是300-800元。各个价格带的头部品牌在价格下降后均有虹吸效应，表现优于所处价格带整体。白酒行业“泥沙俱下”的全面调整期或已结束，目前需求下滑幅度明显收窄，经销商之间、品牌之间均出现明显分化，我们判断后续将强者恒强，白酒行业的集中度或将进一步提升。
    盈利预测与评级：我们预计公司25-27年归母净利润分别为909/975/1052亿元，同比增速分别为3.44%/7.3%/7.94%，当前股价对应的PE分别为20/19/17倍。我们选取五粮液、泸州老窖、山西汾酒作为可比公司，我们认为茅台的品牌价值、长期盈利空间均更优，故给予高于行业的估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：经济恢复不及预期商务需求恢复不佳、社会库存大规模释放批价大幅下降等

周期拐点下业绩大幅减亏，行业量价齐升+产能建设推进有望重塑成长

安达科技(920809)
    投资要点：
    公司：磷酸铁锂正极材料领域的磷化工转型标杆企业，2025年业绩有望大幅减亏，盈利能力或迎来进一步修复。公司是一家以磷酸铁锂电池正极材料及其前驱体为核心产品的新能源材料研发与制造商，主要产品为磷酸铁锂及其前驱体磷酸铁，成功覆盖了比亚迪、中创新航、欣旺达、派能科技等全球知名锂离子电池制造企业，下游以动力电池应用为主导、储能电池应用为重点前景布局。2025Q1-Q3公司实现营业收入22.73亿元，同比增长109.02%；归母净利润-2.43亿元，亏损同比大幅收窄。收入高增主要得益于磷酸铁锂产品销量与单价的双重提升。另据公司2025年年度业绩预告显示，受磷酸铁锂行业振荡调整、行业竞争激烈等因素影响，叠加近年产品价格的持续承压，公司2025年业绩仍处于亏损，预计全年实现归母净利润-3.00至-2.4亿元，较2024年的-6.80亿元显著减亏，主要得益于新能源汽车及储能市场的双重驱动，2025年磷酸铁锂下游需求增加，公司产品出货量大幅增加、销售价格逐步提升，同时产能利用率有效提高，使得公司磷酸铁锂产品盈利水平大幅好转，同时由于产品、主要原材料价格同比增加，2025年存货减值准备减少。
    行业：新能源车+储能需求高增驱动磷酸铁锂出货提升，头部格局强者恒强，安达科技位列2025年出货量国内前十。在新能源汽车与储能产业双重驱动下，据高工产研锂电研究所（GGII）数据，2025年中国锂电池出货量达1875GWh，同比增长53%，其中动力、储能电池出货量分别为1.1TWh、630GWh，同比增长分别为41%、85%。磷酸铁锂正日益成为动力电池主流路线，LFP（磷酸铁锂）动力电池占比持续上升，2025年出货882GWh，同比增长超130%，占比动力电池总出货比例80%，2025Q4比例已突破82%。下游高景气度直接拉动正极材料需求，GGII数据显示，2025年中国正极材料出货量503万吨，同比增长50%，其中磷酸铁锂材料出货390万吨，同比增长58%。据EVTank及中关村新型电池技术创新联盟数据，2025年磷酸铁锂行业呈现“一超多强”的头部竞争格局，安达科技成功跻身2025年国内磷酸铁锂出货量前十榜单，市场份额持续向拥有技术和客户壁垒的领先企业集中。
    增量：结构性紧缺带来锂电材料溢价，高压实产品成为行业重要方向，固态电池等应用存在潜力。据长江有色金属网数据，2026年2月25日动力型磷酸铁锂均价报54,800元/吨，储能型磷酸铁锂均价报51,800元/吨，较前期持续上行，反映出下游结构性紧缺格局下涨价延续。而在高比能、大容量电芯需求驱动下，高压实磷酸铁锂成为宁德时代、比亚迪等主流厂商重点导入的产品体系，正逐步成为行业迭代方向，且随着储能需求的加速释放，高压实铁锂产能紧缺或将持续至2026年。据公司公告信息，其第四代高压实密度磷酸铁锂产品采用二烧工艺，在压实密度和电性能方面实现突破，正在有序推进客户验证并已有部分出货。此外，磷酸铁锂材料有应用于固态电池的潜力，公司补锂剂产品已在部分客户端完成验证，现处产线试验阶段；同时公司磷酸锰铁锂产品处于小型产线验证阶段。
    布局：订单饱和产能利用率超95%，产能建设稳步推进。截至2025年11月，公司在手订单饱和，除技改产线外，产能利用率维持在95%以上。产能扩张方面，45万吨/年磷酸铁锂前驱体项目一期30万吨已于2025年6月开工建设，预计2026年三季度投产；24万吨/年磷酸铁锂项目预计2026年末建成。截至2025年11月，公司已具备15万吨/年磷酸铁锂及15万吨/年磷酸铁产能，随着新建项目逐步落地，有望形成更显著规模效应，或将为后续市场份额扩张及高端产品放量奠定坚实基础。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为-2.56/1.79/3.32亿元，对应当前股价PE分别为-18/25/14倍。我们选取湖南裕能、德方纳米、富临精工、国轩高科作为可比公司，可比公司PE2026均值为28.4X。公司以磷酸铁锂电池正极材料及其前驱体为核心，下游动力电池及储能需求有望持续提升，有望深度受益于磷酸铁锂材料价格持续上涨和高压实产能落地而迎来业绩显著修复。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

25Q4海外加速、内销承压，期待车载26年减亏

极米科技(688696)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报。25年公司收入34.7亿元，同比+1.8%；归母净利润1.4亿元，同比+19.3%。25Q4公司收入11.4亿元，同比+1.5%；归母净利润0.6亿元，同比-60.4%。
    内销：行业高基数下承压，但格局优化、极米份额提升。据洛图科技，25年行业内销量约520万台，同比下降14%；25Q4内销量约130万台，同比下降31%，主因高基数效应及国补政策退坡影响。25Q4极米品牌增速优于行业。我们认为，随着国补拉动效应边际递减，下游的出清与整合仍是行业发展趋势，极米份额有望继续提升。
    外销：行业仍是蓝海，极米凭借新品迭代与新团队变革共振，增长提速。据洛图科技，25年全球投影机出货量约2034万台，同比增长0.5%，其中海外市场增长9%。极米凭借三色激光技术优势，25年10月发布的Horizon20系列新品在亮度、体积、智能化等方面实现突破，并在多国热销。叠加海外投入增加、营销打法升级见效，我们认为，25Q4公司外销增长拐点或已现，26年高增长趋势有望持续。
    新业务：车载盈利改善逻辑正逐步兑现，商用投影与AI眼镜业务打开成长空间。（1）车载：量产交付稳步推进，但目前车载盈利能力较弱，拖累公司整体利润率水平，我们预计随着降本方案导入，26年有望逐季减亏。（2）商用：商用产品“泰山”系列已完成首批交付，并逐步构建全球经销商网络，26年商用业务有望快速起量并贡献利润。（3）AI眼镜：由公司控股子公司经营，产品主打轻量化、高实用性，已于26年1月在CES展会发布，有望贡献新增长动力，打开远期成长空间。
    盈利预测与评级：公司作为智能投影龙头，主业利润快速恢复，新业务有望逐步减亏，业绩弹性明显。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.4/3.8/6.1亿元，同比增速分别为19%/168%/60%，当前股价对应的PE分别为47/17/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，国际贸易摩擦及关税风险，技术人才流失风险。

聚酯景气向上，未来弹性可期

新凤鸣(603225)
    投资要点：
    公司深耕聚酯二十多年，产能业内领先。新凤鸣集团成立于2000年，是一家集PTA、聚酯、涤纶纺丝、加弹、进出口贸易为一体的现代大型股份制上市企业，下设桐乡洲泉、湖州东林、平湖独山和徐州新沂四大基地。截至2025年半年报，公司拥有民用涤纶长丝产能845万吨，涤纶短纤产能120万吨，PTA产能公司预计2025年底突破1000万吨。
    涤纶长丝景气度进入上行周期。在“反内卷”政策推动下，涤纶长丝景气度已经进入上行周期。供给端，根据卓创资讯统计，2026年预计将有336万吨新增产能投放，剔除关停产能，预计净增长248万吨，增长相对有限；需求端，随下游纺织服装需求回升、对于棉花需求替代等因素的作用下，预计涤纶长丝需求稳步提升，带动景气上行。短期来看，涤纶长丝自年初以来，库存一直维持较低水平，未来随下游节后逐步复工复产，预期在需求回暖下，涤纶长丝“春旺”或有较好涨价表现。
    PTA协同减产推动盈利修复。2025年10月27日，工信部原材料工业司发布《关于召开精对苯二甲酸（PTA）及瓶级聚酯切片产业发展座谈会的通知》，PTA头部企业或进入协同减产阶段，有望推动PTA盈利呈现显著修复。展望未来，预期PTA行业新增产能有限，而下游需求随聚酯产量增长而稳定提升，因此我们判断PTA盈利或存在较大修复空间。
    海外布局长丝项目，打开成长空间。公司拟在埃及投资2.8亿美元，建设36万吨/年功能性纤维项目，即将迈出海外扩张步伐。我们认为，公司海外布局有望规避贸易壁垒，同时也有助于公司全球市占率提升和竞争力提升，打开远期成长空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11/20/28亿元，同比增速分别为1.1%/79.9%/42.2%，当前股价对应的PE分别为30/17/12倍。我们选取桐昆股份、恒逸石化、恒力石化为可比公司，25年平均PE约为53倍，鉴于行业景气上行赋予公司较高的业绩弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。油价大幅波动，政策推动不及预期，下游需求增长不及预期等

重视自上而下变革下的国企改革机会

北汽蓝谷(600733)
    投资要点：
    北汽集团自上而下的变革或为推动本轮北汽蓝谷转型成功的底层逻辑。北京汽车集团实控人为北京市国资委，业务以整车制造为主，主要整车公司为北京汽车（其中包括北京奔驰、北京现代、福建奔驰）、北汽福田（主要为轻卡、重卡等商用车业务）及北汽蓝谷（主要为极狐、享界等新能源乘用车业务）等。北京汽车集团利润贡献主力北京奔驰的销量&盈利承压+以北汽蓝谷为代表的自主品牌亏损幅度较大的背景下，北京汽车集团改革重要性或凸显。2024年3月，此前担任北京市国资委党委委员、副主任的张建勇接替姜德义担任北京汽车集团董事长。担任董事长后，张建勇从多方面推动了北京汽车集团、尤其是北汽蓝谷的发展，在他的带领下，1）进行了一系列重要的人事及组织调整，整体方向为管理层更贴近业务、更年轻化，并且积极支持自主新能源的发展（“全面发力打造享界”）；2）全面部署“三年跃升行动”，并制定多项颗粒度细且可执行性强的业务举措；3）张建勇还通过参加发布会、出席车展及央视直播等提升了北汽集团的曝光度，并亲自带货享界产品。综合看，无论是北京奔驰等合资盈利下滑对北京汽车集团自主新能源转型需求的提升，还是行业新能源发展大趋势，北京汽车集团的转型都非常重要，而北汽蓝谷或将是北京汽车集团战略转型的重要抓手。张建勇充足的汽车行业工作经验，北汽蓝谷改革后年轻、专业、贴近业务的管理团队，叠加公司更为灵活的体系以及较此前更具竞争力的营销激励机制，或都将是促进北汽蓝谷新能源转型成功的底层逻辑。
    享界为本轮转型核心，“全面发力打造享界”的部署及管理层重视程度的提升或为享界产品力增强&销售放量的重要支撑。北汽与华为合作时间较早（2017年），Hi模式合作后，双方合作升级为智选模式。智选合作品牌享界的首款车型享界S9EV上市后整体销量表现较平淡（2024年月均销量1千辆+），公司后续通过推出售价下探的S9增程版或缓解续航焦虑（S9增程版上市后月销峰值达到3千+辆），并且还推出具备大空间的S9T旅行车满足消费者多样化的产品需求（2025年12月批发销量亦突破7.5千辆）。2025年11月新款享界S9上市，除外观、座舱等升级外，EV版本售价亦降低至32.98万元起（此前为39.98万元起），2025年12月享界S9销量回升至2千辆+。回归到智选车合作，我们认为后续更重要的或在于公司与华为会联合推出何种车型，而这与公司管理层的重视程度（张建勇曾明确表示，享界是北汽集团三年跃升行动的核心。为了更好地“全面发力打造享界”，公司在组织架构、资源投入、研发、渠道、品牌建设等方面均做了较多部署）、管理层的能力、公司与华为的关系（北汽集团与华为合作的历史相对较久且目前公司管理层对华为合作的重视程度较高）以及公司智选车的销量水平（享界S9改款及推新后销量不断回升）都息息相关。考虑到享界在上述方面的优势，我们预计公司后续有望推出更多有竞争力的车型从而推动销量提升。
    产品&营销渠道改革+降本下，极狐销量&盈利均好转，或有望逐步迎来扭亏。极狐品牌主要定位5~30万元区间的主流新能源市场，2023年及此前年销量较差（年销量普遍在3万辆或以下）的原因一方面为前期车型S/T定价相对较高且配置竞争力较弱，另一方面公司产品矩阵尚不完善（2023年9月开始才陆续推出考拉、T5等新车）。极狐较低的销量以及较低的产能利用率也是导致北汽蓝谷此前亏损的重要原因。通过产品革新（推出更具备性价比的产品）+产品矩阵完善+营销改革（全面拥抱自媒体+快速反应能力提升）+渠道改革（渠道数量增长+结构优化），2024、2025年极狐销量表现大幅提升（其中2025Q1-3销量8.8万辆，同比+88%），规模效应+降本下北汽蓝谷盈利能力亦有所回升，2025Q3公司毛利率已经实现转正。伴随后续新车的陆续推出，我们预计极狐或有望逐步扭亏。
    出口及Robotaxi或为后续增长曲线。1）出口：加大海外市场拓展力度，力争极狐后续实现10万量级销量贡献。目前公司出海品牌主要是极狐品牌，出海区域主要在欧洲、中东、拉美、中亚、亚太、非洲，公司将全面推进极狐产品的国际化认证，并将加速海外经销商布局，力争下一步实现10万量级销量贡献。此外，公司后续还将与华为共同推进享界品牌的出海销售。2）Robotaxi：与小马、百度推进合作，后续合作对象及模式具备发展空间。公司与百度联合打造的第五代共享无人车（基于北汽极狐阿尔法T车型，搭载百度最新的共享无人车软硬件技术）已经完成交付近千台；与小马智行联合打造的Robotaxi（基于极狐阿尔法T5车型平台和小马智行第七代自动驾驶软硬件系统技术）已实现量产，截至2026年1月，已完成600辆极狐阿尔法T5Robotaxi的量产下线，后续双方将共同推动极狐阿尔法T5Robotaxi“中国方案”走向全球，重点布局中东、欧洲等市场。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为-44.0/-17.8/12.9亿元。北汽集团自上而下的变革或为推动本轮北汽蓝谷转型成功的底层逻辑，且享界新品周期较强&极狐或逐步迎来扭亏，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业景气度不及预期风险、竞争格局恶化风险、新车销量不及预期风险、盈利能力改善不及预期风险。

智能输送系统“小巨人”磁驱技术领先，锂电扩产+固态落地在即释放长远需求

美德乐(920119)
    投资要点：
    智能输送系统“小巨人”，2025Q1-Q3归母净利润同比增长39%。公司是国内领先的智能输送系统供应商，主要产品为模块化输送系统和工业组件。公司生产的模块化输送系统属于智能制造装备中的智能物流装备。公司业务重点聚焦应用于工厂自动化的智能生产物流系统，相关产品通过与智能生产设备深度融合，实现生产设备与自动化装配线的集成应用，是智能工厂建设的重要组成部分，广泛应用于新能源、汽车零部件、电子、仓储物流等行业领域。公司主要客户或终端客户包括先导智能、海目星、今天国际、先惠技术、昆船智能、联赢激光、博众精工、机器人等知名系统解决方案供应商，以及比亚迪、宁德时代、信质集团等新能源电池、汽车零部件制造行业领军企业。2025Q1-Q3公司营收10.56亿元（yoy+25%）、归母净利润2.23亿元（yoy+39%）。根据招股书信息，2025年公司营收预计达13~14亿元（yoy+14%~23%）、归母净利润预计达2.7~3亿元（yoy+28%~42%）。
    2022-2025H1高精度输送系统营收占比过半，受益于新能源行业客户开拓。2022-2025H1，公司高精度输送系统产品收入分别为74,533.60万元、60,114.26万元、78,491.66万元和51,683.58万元，占主营业务收入比例分别为72.47%、59.77%、69.19%和72.85%，2024年公司高精度输送系统产品收入增长，主要系公司持续拓展新能源电池行业客户，来自于先导智能、海目星等主要客户的项目陆续验收导致，2025年1-6月新能源等行业市场需求增长，主要客户加大投资扩产力度，公司高精度输送系统产品收入实现同比增长；公司通用输送系统产品收入分别为4,665.27万元、21,515.09万元、20,029.49万元和10,102.73万元，占主营业务收入比例分别为4.54%、21.39%、17.66%和14.24%，2023年公司通用输送系统产品收入有所增加，主要系公司开拓通用输送系统业务效果显现，相关项目陆续验收导致；公司工业组件产品收入分别为23,647.61万元、18,946.09万元、14,923.84万元和9,156.46万元，占主营业务收入比例分别为22.99%、18.84%、13.16%和12.91%。
    锂电行业高景气+固态电池产业落地在即有望保障下游中远期需求增长，可比公司包括宏工科技等。在新能源电池领域，公司产品覆盖电芯装配、入壳，电池烘烤、注液、化成、密封、检测、分容、静置、分选、包装以及电池模组、电池PACK加工等新能源电池生产的主要工序，并应用于软包电池、圆柱电池、方形电池、刀片电池、固态电池等各类电池生产。我们认为，美德乐需求侧未来核心看点可以聚焦在“锂电行业高景气+固态电池产业落地提速”两个逻辑层面。（1）锂电行业高景气：2025H1公司在新能源电池领域的营收占营收比例高达62%，产业趋势方面，新能源电池领域2024年中国锂电池出货量达1175GWh，2018-2024年CAGR为50.28%，带动锂电设备市场规模2023年约增至1240亿元，高工产研预计2025年将超1500亿元，需求端向好。（2）固态电池产业落地在即：根据2025年7月宁德时代高管发表的意见，固态电池2027年或将实现小规模量产，相关供应链成熟周期需要3-5年，2030年前后或实现真正商业化。行业内可比公司包括怡合达、博众精工、先导智能、宏工科技等。
    掌握电磁驱动等关键核心技术，募投旨在扩产+提效+完善区域布局。（1）技术：公司通过自主研发形成了智能输送系统规划构建技术、智能控制技术、模块组装技术、输送传动技术、电磁驱动技术、材料工程技术、智能辊筒控制技术等一系列关键核心技术，并成功实现了科技成果转化，使产品可以满足智能工厂中不同应用场景对输送系统负载能力、输送速度、定位精度、柔性化等方面日益提高的定制化要求。截至2025年9月30日拥有专利201项（含境内发明专利21项）及软件著作权6项。（2）募投：募投项目公司预计投资总额79428万元，募集资金将主要用于：大连美德乐四期建设项目、华东工业自动化输送设备生产及研发项目、高端智能化输送系统研发生产项目、美德乐华南智能输送设备研发生产项目。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.71/3.31/4.04亿元，对应当前股价PE分别为28.7/23.5/19.2倍，我们选取怡合达、宏工科技和博众精工为可比公司，可比公司2025年平均估值为63.8倍。我们看好公司凭借在智能制造装备领域的长期技术积累，以及与比亚迪、先导智能等下游头部客户的稳定合作基础，有望充分受益于智能制造行业升级与新能源产能扩张带来的高精度、高可靠性自动化输送装备需求增长；同时，募投项目的落地有望进一步丰富产品矩阵，巩固公司在智能物流装备领域的核心竞争力，助力其持续拓展市场份额、提升盈利空间。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险、客户集中度较高的风险、毛利率波动风险

创新研发夯实技术根基，AI赋能打开成长空间

东微半导(688261)
    投资要点：
    专注高性能功率器件设计，产品矩阵覆盖高端应用领域。东微半导是一家以高性能功率器件研发与销售为核心的技术驱动型半导体企业，专注于工业及汽车等中大功率应用领域。公司核心产品矩阵丰富，涵盖超级结MOSFET、中低压屏蔽栅MOSFET、超级硅MOSFET、Tri-gateIGBT、SiC器件以及功率模块等。产品应用领域广泛，既覆盖5G基站电源及通信电源、数据中心和算力服务器电源、新能源汽车直流充电桩等工业级应用领域，也涉及PC电源、适配器、TV电源板、手机快速充电器等消费电子应用领域。
    自主研发筑牢技术壁垒，核心产品性能领先。公司凭借深厚的技术积累，在关键产品线实现重点突破。超级结MOSFET领域拥有优化电荷平衡等领先专利技术；中低压屏蔽栅MOSFET领域具备国内领先的设计及工艺技术；Tri-gateIGBT基于独创器件结构实现重大原始创新，性能达到国际先进水平；SiC器件（含Si2CMOSFET）拥有独创架构与优化制造工艺。同时，公司在研项目储备丰富，持续推进技术升级与产品迭代。
    AI与数据中心建设热潮，打开成长空间。AI模型训练与推理推动算力需求增长，带动全球数据中心装机容量快速扩张，预计2025-2030年间新增将近100GW，2030年总容量或达200GW；AI服务器市场规模持续高增，全球及中国市场均保持景气态势。数据中心服务器对电源效率要求严苛，公司的SiCMOSFET器件、Si2CMOSFET器件及超低电阻超级结器件、SGTMOSFET等产品适配相关市场需求，有望在此趋势下实现销售额增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.15、2.18、3.35亿元，同比增速分别为185.30%、90.11%、53.63%，当前股价对应的PE分别为108、57、37倍。我们选取斯达半导、士兰微、新洁能为可比公司。东微半导持续丰富产品矩阵，推进技术升级，AI数据中心领域持续发力，首次覆盖，给予“增持”
    评级。
    风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、技术升级迭代

结构升级，韧性十足

新和成(002001)
    投资要点：
    产品线持续拓宽，业绩韧性十足。2025年受下游去库存、巴斯夫复产和新产能释放影响，维生素价格持续下行。据wind数据，25年底VA市场价62.5元/公斤较年初跌52.8%，VE市场价55.5元/公斤较年初跌61%。但公司前3季度实现收入166.4亿同比增长5.45%，归母净利润53.2亿同比增长33.4%，创历史新高。我们认为主要是由于蛋氨酸、香料和新材料业务快速增长，维生素利润占比大幅下降。
    蛋氨酸快速放量，成本优势明显。据博亚和讯统计，全球蛋氨酸需求保持4-6%左右增长，需求增量约10万吨/年。蛋氨酸供给集中，赢创、安迪苏等CR4市场份额超80%。装置老化、成本上升等因素导致海外龙头份额持续收缩，去年8月宁夏紫光天化蛋氨酸有限责任公司以7.74亿挂牌拟出售。公司现有产能55万吨，跃居全球前列。公司成本优势明显，24年和25年上半年山东新和成氨基酸有限公司净利率分别为35%/38.3%。
    香料盈利能力较强，持续稳定增长。全球香料需求稳定增长，据艾媒咨询统计，23年全球香精香料市场约306亿美元同比增长2.3%，24年中国市场约470亿元同比增长7.1%。公司是国内香料龙头，香精香料业务自2021年起收入保持10%以上增长，毛利率从21年42%逐步提升至2025上半年54%。
    新材料有望快速增长。公司聚焦特种工程塑料，主要产品PPS、PPA、HDI、IPDI等，进口替代空间广阔。24年及25年H1新材料业务收入同比增长39.5%和43.8%。今明年公司己二腈等项目预计陆续投产，预计未来业绩有望继续保持快速增长。
    主要产品价格企稳回升。2026年2月9日全球维生素龙头帝斯曼芬美意与CVC达成协议，以约22亿欧元剥离其动物营养与保健业务，其中包括最高5亿欧元或有对价，帝斯曼芬美意保留剥离后公司20%的股权。该业务被分拆为两家独立公司:解决方案公司和基础产品公司（含维生素及香料）。后续CVC对维生素业务的整合值得关注。需求旺季及反内卷政策推动，近期维生素和蛋氨酸价格均企稳回升。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为67.6/70.9/77.2亿元，同比增速分别为15.25%/4.79%/8.85%。当前股价对应的PE分别为13.5/12.8/11.8倍。我们选择安迪苏、浙江医药、金达威作为可比公司，考虑到公司是全球精细化工龙头之一，兼具产品涨价弹性及新材料未来成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原料及产品价格波动、安全生产风险、新项目投产不及预期。

民用视频监控“小巨人”企业，聚焦物联网、云平台与AI技术

觅睿科技(920036)投资要点：
    发行价格21.52元/股，发行市盈率14.3X，申购日为2026年2月26日。觅睿科技本次发行数量为1,360.5500万股，发行后总股本为5,442.1827万股，本次发行数量占发行后总股本的25.00%。本次发行不安排超额配售选择权。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为26.5%，老股占可流通股本比例为5.66%。本次发行战略配售发行数量为136.0550万股，占本次发行数量的10.00%。募集资金在扣除发行费用后拟用于投资“总部基地及品牌建设项目”、“研发中心建设项目”。
    国家级专精特新“小巨人”企业，实现“物联网+应用场景+智能终端”应用融合。公司主营业务为集硬件、软件、云服务、AI为一体的智能网络摄像机及物联网视频产品的研发、设计、生产和销售。公司系深圳市安全防范行业协会副会长单位、AIBA智造专委会主任单位、浙江省数字经济学会单位会员，曾获选2023年度第一批浙江省专精特新中小企业、2022年度浙江省创新型中小企业、2021年度瞪羚企业、2020年度省级科技型中小企业等多项荣誉。公司拥有智云看家、卓悦智能等国内外知名品牌客户，2025H1前五大客户销售额占比达40.79%，为国内外客户提供优质、便捷的全站式民用视频解决方案。公司预测2025年营业收入、归母净利润分别为80,236.15万元、7,822.22万元，同比分别增长7.99%、下降4.21%。
    智能民用安防市场快速扩张，2024年民用视频监控产品出货量约2.4亿台。参考Statista数据和觅睿科技招股书，2024年全球智能民用安防市场规模约236.80亿美元，2019年至2028年全球智能民用安防市场的年复合增长率预计达15.16%；2024年全球智能民用安防家庭用户数量约为2.28亿户，2019年至2028年全球智能民用安防市场家庭用户年复合增长率预计达28.74%。民用视频监控行业市场参与者众多，呈现供给端全球化产业链分工与需求端区域化市场竞争相互结合的特点，已形成由品牌商、ODM企业、其他小规模制造企业等构成的竞争格局。2024年民用视频监控产品（包括智能网络摄像机和智能门铃）出货量约为2.44亿台，Statista预计至2028年出货量将增长至3.09亿台。
    申购建议：建议关注。公司在民用视频监控领域持续的研发投入，让公司在该领域掌握了包括音视频AI技术、综合低功耗解决方案技术等多项核心技术，积累了深厚的技术优势。并且形成了多元化的产品矩阵，低功耗网络摄像机为核心、以婴儿监护器等物联网视频产品为主要增长点、其他细分场景产品共同发展的产品发展格局。截至2026年2月24日，可比公司PETTM均值达34X，建议关注。
    风险提示：原材料供应的风险、原材料价格波动风险、外协加工生产的风险、模组客户集中风险

化工行业景气回暖，储罐业务有望释放盈利弹性

宏川智慧(002930)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2025年度业绩预告，预计2025年实现归属于上市公司股东的净利润亏损4.4-4.7亿元，同比下降380%-400%，扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润亏损4.4-4.7亿元，同比下降455%-480%。2）公司2月6日发布关于向下修正“宏川转债”转股价格的公告，修正后转股价格为12.65元/股。
    聚焦液体化工品码头储罐业务，需求疲软出租率回落下2025年经营承压。根据公司公告，公司主营业务包括码头储罐综合服务、化工仓综合物流服务、中转及其他服务、物流链管理服务以及增值服务，截至2025H1，公司运营约518万立方米储罐罐容，12.5万平方米化工仓库。码头储罐为公司第一主业，主要服务于醇类及油品，2025H1收入/毛利占比约为82.5%/76.7%。2025年公司受行业下游需求减少影响，导致出租率下降，营业收入、毛利率同比下降，加之计提资产减值准备影响，公司业绩预告期内预计净利润为负值。
    化工行业景气度持续回暖，下游需求逐步复苏，公司盈利弹性有望充分释放。1）化工行业复苏态势明确，下游生产活跃度显著回升。根据wind数据，2026年1月至2月14日，中国化工产品价格指数平均值约为4034点，较2025Q4均值增长4.7%，对二甲苯/乙醇/甲醇平均开工率分别为90.0%/65.3%/86.9%，较2025年Q1均值分别增长9.9/8.8/7.6pct；2）供给端来看，化工储罐行业已步入存量竞争格局，根据中物联危化品分会调研统计，2025年化工品储罐容量约为4511万立方米，较2022年增长175万立方米，年均复合增速仅1%左右，供给扩张温和。随着化工品开工率持续回暖，储罐出租率有望稳步改善，公司盈利弹性值得期待。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为-4.58/2.04/3.86亿元，同比增速分别为转亏/扭亏/89.3%，当前股价对应的PE分别为-/29.0/15.3倍。我们选取密尔克卫/兴通股份/盛航股份为可比公司，25年平均估值约为24.0倍。公司为石化仓储龙头之一，通过自建和并购持续推进产能扩张，若化工需求复苏，公司储罐出租率或持续回暖，释放盈利弹性，鉴于公司商业模式高壁垒，我们认为公司估值享有溢价，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品仓储事故风险。

估值低位，涨价可期

三友化工(600409)
    投资要点：
    业绩下滑，估值处于低位。2025年公司预计实现归母净利润0.91亿元左右，同比下降82%。主要原因是纯碱、氯碱、有机硅价格下跌。截至2026年2月24日公司PB1.2倍，处于2003年至今26%分位，明显低于申万化工行业整体PB2.5倍的平均水平。
    粘胶短纤有望持续复苏。粘胶短纤行业连续多年无新增产能，据百川盈孚数据，目前行业有效产能490万吨，25年开工率87%，位于历史高位。供给高度集中，赛得利、三友化工等CR4产能占比达76%。供需改善，粘胶短纤盈利复苏，公司25年H1粘胶短纤净利润1.1亿，同比增长约6倍。26/27年度新疆棉花目标种植面积3600万亩，较去年实际规模大幅缩减500-700万亩。受此影响，棉花期货现货近期涨幅明显，目前（2月14日，下同）328级棉涨至1.61万元/吨，较粘胶短纤高3400元/吨左右。棉粘价差高或将带动粘胶价格和需求上升。公司粘胶短纤收入占比5成左右，产能80万吨，价格每上涨1000
    元/吨，公司年化业绩有望增厚约6亿元。
    反内卷，有机硅价格大涨。有机硅下游应用集中在地产、电子、汽车及光伏等领域，22-25年年均需求增速14%。中国DMC供给集中，据百川盈孚，CR4产能占比45%。行业自22年开始亏损，2025年价格降至历史低位。反内卷政策下，去年11月行业龙头纷纷减产，DMC价格上涨3000元/吨至1.4万元/吨。据百川盈孚测算，DMC扭亏为盈，目前行业毛利润为2000元/吨。公司现有产能20万吨，价格每涨1000元/吨，年化业绩有望增厚约1.5亿元。
    纯碱氯碱盈利或已见底。市场担心天然碱冲击，但天然碱规划产能无法满足当前需求，纯碱底部价格或将由合成法产能决定，而公司在其中具有明显成本优势。目前纯碱价格跌至1124元/吨，天然碱龙头考虑运费后盈利有限，我们认为价格或已见底。氯碱作为高耗能行业，盈利较差未来产能增速低。政府加强碳排放和能耗考核，若落后产能出清及地产需求复苏，行业盈利亦有望好转。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.91/8.52/12.18亿元，同比增速分别为-82%/836%/43%，当前股价对应的PE分别为188.5/20.1/14.1倍。我们选择中泰化学、新疆天业、君正集团作为可比公司，公司是国内粘胶、纯碱、有机硅和氯碱龙头，一体化优势明显，粘胶短纤和有机硅涨价弹性较大，PB估值低位安全边际高，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：原料及产品价格大幅波动；安全生产风险；新项目投产不及预期

具备全球影响力的高端电声品牌商，不断丰富产品线和提升产品性能

海菲曼(920183)
    发行价格19.71元/股，发行市盈率14.5X，申购日为2026年2月24日。海菲曼本次公开发行股份数量为1,052.7020万股，发行后总股本4,895.2000万股，本次公开发行股份数量占发行后总股本的21.50%。本次发行不安排超额配售选择权。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为25.13%，老股占可流通股本比例为14.43%。本次发行战略配售发行数量为105.2702万股，占本次发行数量的10.00%。募集资金在扣除发行费用后拟用于投资“先进声学元器件和整机产能提升项目”、“监听级纳米振膜及工业DAC芯片研发中心建设项目”等。
    国家级专精特新“小巨人”企业，2024年营收超2.3亿元。海菲曼是国内少数拥有全球影响力的高端电声品牌商，主要从事自主品牌“HIFIMAN”终端电声产品的设计、研发、生产和销售，公司产品包括头戴式耳机、真无线耳机、有线入耳式耳机、播放设备等。公司专注“还原最真实声音”，产品定位高端电声市场，致力于为全球用户提供HiFi（High-Fidelity，高保真）级听音享受。公司为国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业，公司研发中心被认定为苏州工程技术研究中心、苏州市企业技术中心。公司凭借其出色的创新研发能力，截至2025年9月末已获得199项境内专利（其中发明专利84项）、21项境外专利、29项软件著作权和5项作品著作权，参与制定1项国家标准、7项团体标准。2022-2025H1，公司头戴式耳机营收分别为1.19亿元、1.49亿元、1.66亿元与0.79亿元，同比增长1.04%、25.23%、11.30%和30.41%，占主营业务收入比例分别为77.75%、73.98%、73.40%和73.78%。公司归母净利润从2021年的0.34亿元上升至2024年的0.67亿元（yoy+20.58%），2021-2024年年均复合增长率为25.01%。
    国内领先的电声产品制造商逐步向中高端电声市场迈进。我国电声行业自20世纪80年代以来保持了快速发展态势，已自行研发并逐步掌握了从电声元器件到终端电声产品的多项生产技术，形成了较为完整的电声工业体系和相关产业链。国内领先的电声产品制造商逐步从低端电声元器件市场竞争中突围，向中高端电声市场迈进。全球耳机市场规模从2013年的84亿美元增长至2022年的583亿美元，CAGR为24.02%。我国耳机行业总产值从2013年的492.56亿元增长至2021年的1,374.22亿元，CAGR达到13.68%，其中无线耳机为产值增速较快的细分产品。相对于普通的大众消费级耳机，发烧级耳机的研发、生产对技术要求较高，该市场通常由领先音频厂商发布的旗舰产品占据。根据BusinessResearchInsights数据，全球发烧级耳机市场2022年达到28.50亿美元，预计2028年达到41.58亿美元，CAGR达到6.5%。
    申购建议：建议关注。公司在全球高保真音频产品领域建立了较高的市场地位，产品广受全球消费者喜爱。公司以自主品牌业务为核心，引领国产高端电声品牌出海，已构建全球化销售渠道，自主产业链保障持续盈利能力。截至2026年2月12日，可比公司PETTM中值达27X，建议关注。
    风险提示：技术与产品升级迭代风险、品牌声誉受损风险、发烧级类别市场空间较小，消费级耳机市场竞争激烈导致自身市场空间受限的风险

深耕浦东，稳健发展

浦东建设(600284)
    投资要点：
    浦东新区国资控股市政施工平台，高分红彰显回报意愿。公司深耕基础设施建设二十余年，系浦发集团控股、浦东新区国资委实际控制的市政施工平台，资源禀赋优越。前期通过浦建集团并入实现施工资源整合，近年收购浦东设计院向产业链上游延伸，构建“设计+施工+投资”一体化布局，业务涵盖投融资、施工、绿化、材料等环节。2024年施工工程营收同比增长7.06%至183.36亿元，占比97.40%，毛利率同比回升0.55pct至7.50%，带动整体毛利率回升至7.74%。期间费用率维持低位，净利率略有承压但仍达3.19%。公司坚持稳定分红传统，2024年派息比例提升至43.66%，并明确2024–2026年分红规划，体现强回报意愿与投资吸引力。
    财政实力稳健夯实资金保障基础，四季度订单表现回暖。2024年上海市综合财力达14,027.9亿元，居全国第六，债务率仅64.81%，为全国最低，财政结构健康、偿债能力强，为重大项目建设与工程回款安全提供保障。浦东作为上海核心增长极，2024年GDP达1.78万亿元，占全市32.92%；固定资产投资同比增长5.0%，高于全市平均水平，建设动能持续充沛。从区域来看，公司重大订单均集中于上海，其中浦东区域集中度较高。2025年，公司实现新签建筑订单总额约137.69亿元，同比下降22.72%，短期经营承压；其中2025年第四季度新签建筑订单36.84亿元，同比增长39.45%，单季度表现出现边际改善。
    一体化能力持续深化，园区业务运营成熟有望增强利润弹性。公司聚焦“科技型全产业链基础设施投资建设运营商”战略定位，构建涵盖设计咨询、工程建设、园区运营的综合服务体系，累计基础设施投资超350亿元，具备规划、施工、投融资一体化能力。近年来积极拓展园区开发运营，打造“德勤园+TOP芯联”双项目布局。未来伴随项目经营逐步完善、租金收益释放，有望为公司贡献稳定利润来源，强化业绩弹性与抗周期能力。
    盈利预测与评级：基于前述假设，我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为3.54亿元、3.56亿元和3.69亿元。公司持续深耕本地市场，同时积极拓展城市更新、基础设施、产业园区等业务板块，核心建筑主业韧性充足。考虑到公司业务结构、区域优势与现金流表现更具竞争力，分红较稳定，维持“买入”评级。
    风险提示：区域投资放缓；现金流动风险；园区运营不及预期。

国内储能系统集成龙头 海外布局成果有望加快兑现

海博思创(688411)
    投资要点：
    储能系统集成龙头，装机量位居全球前列。海博思创成立于2011年，2018年以前从事电化学储能系统、动力电池系统业务、新能源车租赁业务，之后逐步聚焦储能系统业务。根据标普全球能源（S&PGlobalEnergy）统计，海博思创在2024年全球电化学储能系统集成商新增储能装机规模排名前三；根据中国电力企业联合会统计，截至2024年年底，国内已投运电站装机量排名中，海博思创位居第一。2025年前三季度，公司实现收入79.13亿元，同比+52.23%；实现归母净利润6.23亿元，同比增长98.65%。
    国内：随着我国电力现货市场及容量电价机制落地，储能收益方式或愈发完善，市场驱动下储能装机有望维持良好增长态势，公司或将直接受益。1）在我国可再生能源装机及新型储能装机快速增长背景下，2020年以来公司先后中标多个大型项目的储能设备供应，大型电力集团为公司主要客户，带动业绩快速攀升。2）随着电力现货市场和容量电价机制的推进，我们判断新型储能仍将处于快速成长期；新增装机数据来看，2025年中国新型储能新增装机66.43GW/189.48GWh，功率/能量规模分别同比+52%/+73%。我们认为以甘肃、宁夏、新疆、内蒙古等为代表的省份，有望继续成为国内独储市场重要增长极。3)公司在甘肃、青海、内蒙古、江苏、山西、广东等地布局生产基地，有助于开发当地市场，且产能增长有助于提升公司交付能力，订单到业绩的兑现节奏有望因此加快。4）公司与宁德时代开展2026-2028年3年200GWh电量采购合作，我们认为此举反映了公司对储能需求及自身订单获取的信心。
    国外：全球储能装机维持高增，发展空间或仍然广阔；本地化开发策略明确，海外出货有望加快。1）需求数据来看：2025年全球储能累计装机达到约270GW/630GWh；新增装机达到106GW，同比增速达到46%；其中公用事业级储能占比达到82%。2)公司产品已获得海外主要市场认证，并与Fluence、法国NW、澳大利亚Tesseract等建立合作关系，在欧洲、美洲、亚太几大区域市场设立本地化团队，具备覆盖项目交付、现场调试、数字化监控与长期运维服务能力。截至2025年11月，深度参与全球超400个储能项目，累计实现45GWh以上规模储能项目的成功落地。3）海外盈利能力高于国内，2024/2025H1公司海外市场销售毛利率分别为42.14%/36.23%，同期国内市场销售毛利率分别为16.85%/16.22%。随着公司更多海外订单落地、以及海外业务占比提升，海外市场有望成为公司业绩的重要增长极。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.3/22.3/29.0亿元，同比增速分别为44%/140%/30%，当前股价对应的PE分别为42/18/14倍。选取阳光电源、阿特斯作为可比公司。海博思创作为储能系统集成龙头企业，我们预计海外布局成果即将兑现为业绩；技术及品牌优势下，长期受益于全球可再生能源及储能装机增长；以及在“储能+X”战略下，公司有望将储能产品拓展至更多应用场景。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、贸易冲突的风险、上游原材料涨价风险。

汽车内饰件国家级“小巨人” ，募投拟扩充1219万件汽车内饰件的年产能

通领科技(920187)
    投资要点：
    发行价格 29.62 元/股， 发行市盈率 14.12X， 申购日为 2026 年 2 月 11 日。 通领科技此次发行价格 29.62 元/股， 发行市盈率 14.12X， 申购日为 2026 年 2 月 11 日。 此次公开发行股份数量 1,560.00 万股， 发行后总股本为 6,240.00 万股， 此次公开发行股份数量占发行后总股本的 25.00%。 此次发行不安排超额配售选择权。 经我们测算， 公司发行后预计可流通股本比例为 36%， 老股占可流通股本比例为 31%。 此次发行战略配售发行数量为 156 万股， 占本次发行数量的 10.00%。 有 4 家战略投资者参与公司的战略配售。 公司募集资金扣除发行费用后，拟应用于“武汉通领沃德汽车内饰件生产项目” 、 “上海通领智能化升级项目” 、 “研发中心升级项目” 以及补充流动资金。 “武汉通领沃德汽车内饰件生产项目” 整体建设完成后，预计将达成年产 1,219 万件汽车内饰件的生产能力。
    汽车内饰件国家级“小巨人” ， 2022-2024 年汽车内饰件营收呈逐年增长趋势。 公司主要从事汽车内饰件的研发、 生产及销售， 是一家集产品研发设计、 模具自主开发、 产品生产及销售为一体的高新技术企业， 主要产品包括门板饰条、 主仪表饰板、 中控饰板等， 主要应用于乘用车领域。 2024 年度， 公司汽车内饰件业务的营业收入为 101,142 万元， 模具业务的营业收入为 4,993 万元。 经过多年的深耕积累， 公司已经进入了诸如一汽大众、 北美大众、 北美通用、 上汽大众、 上汽通用、 比亚迪等 30 余家国内外主机厂的供应链体系， 在业内积累了一定的知名度， 与下游客户保持了长期、 稳定的业务关系。 截至 2025 年 12 月 2 日， 公司已获取专利 127 项， 其中发明专利 44 项。 公司现有工艺包括喷涂、 IMD、 INS、 IML、 TOM、 包覆、 真木及真铝等八大工艺。 2025Q1-Q3 公司实现营收 7.14 亿元（ yoy-5.47%） ， 归母净利润 11897.82 万元（ yoy+20.87%） ， 归母净利润继续保持增长趋势。
    中国汽车内饰件市场规模有望从 2024 年 2311 亿元上升到 2029 年 2765 亿元。 当前， 汽车内饰件除起到装饰作用外， 还承担着阻燃、 耐光、 减震、 隔热及吸音等功能。 汽车内饰件发展与汽车产业的整体发展紧密相关。 汽车内饰件行业产业链上游主要为塑料粒子、 皮革、 纺织面料等原材料供应商， 产业链中游为仪表饰板、 座椅等内饰件生产商， 产业链下游为汽车整车生产厂、 汽车维修店及汽车零件制造销售商。 2023 年我国汽车销量超过 3,000 万辆， 同比增长 12%， 2024 年我国汽车销量继续保持增长态势。 据公安部相关统计数据显示， 我国汽车保有量已由 2015 年的 1.72 亿辆增长至 2024 年的 3.53 亿辆。 目前汽车市场对内饰产品的综合要求越来越高， 随着汽车市场的蓬勃发展， 汽车内饰件行业的市场规模也随之快速增长。根据北京欧立信调研中心预测， 中国汽车内饰件的市场规模有望从 2024 年 2,311 亿元上升到2029 年 2,765 亿元。 通领科技主要可比公司包括岱美股份、 常熟汽饰、 新泉股份、 福赛科技。
    申购建议： 建议关注。 公司主要从事汽车内饰件研发、 生产和销售， 及相关模具的研发销售等， 在汽车内饰件制造领域积累了丰富的核心技术及生产经验。 已进入了一汽大众、 北美大众、 北美通用、 上汽大众、 上汽通用、 比亚迪、 斯柯达、 福建奔驰、 捷豹路虎、 一汽丰田及广汽丰田等 30 余家国内外主机厂的供应链体系并与之保持了长期稳定的业务关系。 可比公司最新 PE TTM 均值为 45X。
    风险提示。 进口国贸易政策变动风险、 应收账款发生坏账风险、 产品价格下降风险

PFA放量，心血管平台加速上行

惠泰医疗(688617)
    投资要点：
    深度布局心血管介入，产品多维度发展。惠泰医疗成立于2002年，是国内领先的电生理、血管介入厂家，已经形成冠脉通路、心脏电生理医疗为主导，外周血管介入为重点发展方向的业务布局。核心产品先后经历国内联盟集采，进入稳定收获阶段，PFA新品放量增长动能。迈瑞入股后，有望为惠泰注入新基因。
    技术变革+进口替代驱动行业增长，环+线产品组合打造壁垒。心房颤动患者人数因老龄化快速增长，脉冲消融(PFA)电生理手术因其心肌特异性、非热消融等优势，可用于房颤、室上速等快速心律失常的治疗，弗若斯特沙利文数据预计2032年国内房颤PFA器械市场规模将达到163.15亿元，2025-2032年复合增速为43.73%，占中国心脏电生理器械整体市场规模的比重将达到38.87%。通过福建联盟集采，惠泰获得常规产品进入头部医院资质，24年以来，不同规格PFA产品先后获批，已形成三维脉冲消融整体解决方案，截至25年8月，公司累计完成PFA脉冲消融手术超过2000台，新品加速放量谱写电生理增长新曲线。
    集采出清夯实冠脉、血管介入基本盘，产能提升潜力有望进一步释放。导引导丝、导引导管等冠脉通路耗材，以及微导管、微导丝、导引鞘等外周介入常用产品，先后经历国内省级联盟集采，其中集采产品占公司冠脉通路近90%，惠泰已跃居国产品牌份额第一，通过冠脉薄壁鞘、胸主动脉支架等产品的补充，公司持续加强冠脉、血管介入产线产品丰富度及整体竞争力，2019-2024年冠脉通路、介入类产线收入复合年增速分别为49.68%、60.58%，集采夯实公司非电生理业务基本盘。2024年，子公司(湖南埃普特)血管介入产能进一步扩容，二期项目预计2025年投产，血管介入年产能可达到40亿，集采周期内，耗材主要产品保证质量前提下，成本或成为竞争脱颖而出的关键，通过产能扩充，公司有望进一步释放冠脉、血管介入业务增长潜力。
    盈利预测与评级：我们预计2025-2027年公司总营收分别为25.78/32.40/40.60亿元，增速分别为24.78%/25.70%/25.31%；2025-2027年归母净利润分别为8.34/10.57/13.40亿元，增速分别为23.95%/26.73%/26.70%。当前股价对应的PE分别为39x、31x、24x。选取电生理赛道的微电生理，同为高值耗材厂家的心脉医疗、佰仁医疗作为可比公司，26年可比公司平均PE为58倍，基于公司PFA新品快速放量，在电生理及其他血管介入领域竞争力不断增长，首次覆盖，给予 “买入”评级。
    风险提示。国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险

做强低温战略引领，盈利水平有望稳步提升

新乳业(002946)
    投资要点：
    新乳业通过多轮并购实现全国化布局与战略转型。新乳业自2002年进入乳业市场以来，通过多轮并购构建了多品牌、多基地的全国化产业版图。第一阶段（2002-2009年）快速扩张，形成12家乳业事业群；第二阶段（2010-2018年）稳健整合，提升子品牌盈利能力；第三阶段（2019年至今）填补市场空白，完善产业链布局。这种并购策略不仅实现了区域扩张，还通过保留子品牌和优化管理，提升了整体运营效率，为公司未来的战略转型奠定了坚实基础。
    新乳业在低温奶市场占据优势，未来增长潜力大。新乳业在低温奶市场具有显著优势，其奶源地与冷链运输体系与行业巨头形成差异化竞争，尤其在西南和华东地区占据重要市场份额。随着消费者健康意识的增强和冷链技术的提升，低温奶市场增长空间广阔。此外，2024年自有和参股奶源供应占公司需求总量的六成左右水平，公司具备稳定的原奶供应和成本控制能力，为低温奶业务的持续发展提供了有力支撑。
    新乳业的DTC渠道与下沉市场拓展有望助力业绩增长。新乳业在DTC渠道建设上持续发力，通过送奶入户、智能鲜奶柜和电商平台等多元化渠道，综合提升了用户体验和销售效率。公司依托“鲜活go”系统，实现了全国141个市县的配送覆盖，并通过异业合作和微信小程序等创新方式，进一步拓展消费群体。同时，公司积极开拓下沉市场，利用现有渠道优势，结合自有冷链体系和DTC渠道，稳步推进下沉市场开发，为公司未来业绩增长提供新的空间与动能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.05/8.43/9.81亿元，同比增速分别为31.16%/19.56%/16.38%，当前股价对应的PE分别为23.8/19.91/17.1倍。我们选取伊利股份、光明乳业、天润乳业为可比公司，鉴于低温奶市场发展前景良好，公司聚焦低温产品的发展策略在近两年成效显著，预计后续增长势能或将延续，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。市场竞争风险加剧；食品安全问题；新品推广不及预期

LED半导体发光器件国家级“小巨人”，募投项目拟翻倍LED车灯模组产能

通宝光电(920168)
    投资要点：
    发行价格16.17元/股，发行市盈率14.63X，申购日为2026年2月9日。通宝光电本次发行价格16.17元/股，发行市盈率14.63X，申购日为2026年2月9日。此次发行数量为1,879.34万股，发行后总股本为7,517.34万股，此次发行数量占发行后总股本的25.00%。此次发行不安排超额配售选择权。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为40%，老股占可流通股本比例为37%。本次发行战略配售发行数量为187.934万股，占本次发行数量的10.00%。有4家战略投资者参与公司的战略配售。通宝光电此次发行募集资金扣除发行费用后用于投资“新能源汽车智能LED模组、充配电系统及控制模块项目”，投资总额为34159.5万元。“新能源汽车智能LED模组、充配电系统及控制模块项目”达产后，LED车灯模组计划从1,082万件/年扩产到2,082万件/年，控制器计划从40万件/年扩产到80万件/年，充配电总成计划扩产至30万件/年（剔除重复的提前实施募投产能）。
    LED半导体发光器件国家级“小巨人”，已为国内外多家车灯厂和整车厂配套。公司定位于汽车电子零部件制造商，是国家级专精特新“小巨人”企业，主营业务为汽车照明系统、电子控制系统、能源管理系统等汽车电子零部件的研发、生产和销售。公司的汽车照明产品已在上汽通用五菱、广汽埃安、广汽传祺、东风日产、上汽大众等汽车品牌的多款热门车型中应用。2022年至2025H1，公司对前五大客户销售收入占比分别为94.65%、98.42%、96.57%和99.11%，客户集中度高，其中对上汽通用五菱的销售占比始终处于首位。2025Q1-Q3公司营收4.88亿元（yoy+31%），归母净利润达5179万元。
    2030年中国车灯市场规模或将增至1207亿元。汽车照明系统：随着汽车照明系统在光源技术、智能化和结构造型三个方面持续进行技术升级，汽车照明系统的单车价值量持续提升，叠加国产替代进程加速，预计未来国内汽车照明系统市场前景较好。根据盖世汽车研究院数据，中国乘用车车灯市场规模2022年约达723亿元，2030年中国车灯市场规模或将增长至1,207亿元。能源管理系统：根据NE时代的数据，我国车载充电机的出货量从2019年的102.40万台增长至2024年的1,049万台，呈现高速增长趋势。通宝光电的可比公司包括华域汽车、星宇股份、科博达。
    申购建议：建议关注。公司的主要业务板块包括汽车照明系统、电子控制系统、能源管理系统等，其中LED车灯模组是目前最主要的产品。按配套车型统计，2024年公司的LED车灯模组产品共计配套约124.97万辆汽车，按2024年全国汽车总产量3,128.20万辆测算，市场覆盖率为4.00%；2025年1-6月公司的LED车灯模组产品共计配套约64.43万辆汽车，按2025年1-6月全国汽车总产量1,562.10万辆，市场覆盖率为4.12%。可比公司最新PETTM均值为24X。
    风险提示：客户集中度较高及单一客户依赖的风险，应收账款规模较高的风险，国际贸易摩擦风险

半导体显示行业领跑者，格局优化凸显盈利拐点

京东方A(000725)
    投资要点：
    半导体显示行业龙头，业务即将步入新发展阶段。公司历经30余年发展，已成为全球显示面板龙头之一。公司以半导体显示为核心，物联网创新、传感器、MLED和智慧医工四大高潜航道协同发展，构建了“1+4+N+生态链”战略框架。2025年上半年，公司显示器件营收占比超八成，创新业务持续放量，业绩延续增长态势，实现营收1012.78亿元，同比+8.45%；实现归母净利润32.47亿元，同比+42.15%，在复杂的国际环境和激烈的市场竞争下具备较好的经营韧性。公司预计2025年资本开支、折旧双达峰，业绩或将进入良性增长区间。
    LCD业务：行业格局持续优化，LCD业务迈入收获期，受益大尺寸需求增长。供给端看，近年来LCD产能加速向大陆集中，行业寡头格局初现，叠加高世代产线折旧陆续到期，国内厂商有望通过“按需生产”灵活调控稼动率以稳定价格，供需格局进一步优化。需求端看，LCD仍是主流的显示技术，根据Omdia数据，2025年，大尺寸LCD显示屏出货量预计将同比增长2.4%，其中，LCD电视显示屏出货量预计将同比下降2.1%，但出货面积或将同比增长4.9%，大尺寸化趋势明确。公司具备多条高世代产线，在大尺寸领域市场占有率较高，考虑到该品类价值量较高，且公司产线折旧压力或将减轻，公司LCD业务预计将步入收获期，盈利能力逐步改善。
    OLED业务：手机OLED快速渗透，中尺寸放量或在即。OLED面板在手机应用领域渗透率持续提升，根据Omdia数据，2024年OLED手机总出货量增至7.84亿台，同比+26%，在智能手机显示面板的市场份额首次超越TFT-LCD达51%。同时，OLED市场或受苹果催化在中尺寸领域快速扩容，苹果iPad、MacBook系列的更多机型预计将自2026年起陆续导入OLED，有望大幅拉动中尺寸OLED面板出货量。目前，公司已拥有成都、绵阳、重庆三条成熟的6代AMOLED产线，折叠屏、LTPO、TandemOLED等技术加速落地；成都8.6代AMOLED线预计2026年量产，锁定高端IT及车载市场，有望为公司打开中尺寸OLED市场空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为85.41/117.15/154.54亿元，同比增速分别为60.44%/37.16%/31.92%，当前股价对应的PB分别为1.17/1.08/0.98倍。我们选取深天马A、TCL科技为可比公司，测得2025年PB均值为1.23倍。鉴于公司LCD产线折旧即将结束、业务进入收获期，且柔性OLED产品持续放量，创新业务稳步推进，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：补贴政策不及预期；行业景气度不及预期；地缘政治风险。

物贸一体构筑壁垒，需求蓄势成长可期

密尔克卫(603713)
    投资要点：
    化工综合供应链服务平台，物贸一体化发展。密尔克卫是国内危化品供应链领军企业，历经二十余年发展，已形成“综合物流+化工品分销”双轮驱动格局，构建了覆盖国内六大战区、延伸至亚太等地区的全球化服务网络。公司主营业务包括全球货代、仓配一体化、全球移动交付及化工品分销，2024年综合物流与分销业务分别占营收的57.1%和42.9%，其中仓配一体化业务以36.7%的毛利占比成为核心盈利支柱。凭借自建与并购并举的扩张模式，截至2024年末，公司积累了逾60万平方米专业化学品仓库及自有运力资源，与巴斯夫、万华化学等行业龙头建立长期合作，截至2025H1有效客户超10,000家，物贸一体化协同效应持续释放，支撑公司业绩稳步增长。
    行业随化工增产持续扩容，龙头或具备成长空间。危化品物流行业依托化工产业扩产有望实现长期扩容，2020-2024年市场规模从2.05万亿元增长至2.44万亿元，CAGR达4.45%。但2025年受宏观需求波动短期承压，2025年化工产品价格指数（CCPI）均值较2022年均值回落24.1%，但PX、乙二醇等核心产品开工率已出现回暖迹象，后续需求复苏值得期待。从供给端看，2017年以来多项法律法规密集出台，从安全标准、车辆治理、资质审批等多维度提升行业准入壁垒。目前危化品物流行业仍呈现“小散弱”格局，我们粗略计算下2024年CR3仅0.62%，随着中小合规能力不足的企业加速出清，市场份额或向具备资质、网络与规模优势的头部企业集中，行业集中度提升空间广阔。
    复制海外龙头成长路径，并购+协同有望打开长期空间。全球化学品分销龙头布伦泰格通过长期战略性并购，构建了覆盖70多个国家的分销网络，以“大宗化学品+特种化学品”双业务为核心，凭借地理区域与产品组合的多元化布局对冲行业波动，2015-2024年营收与归母净利润CAGR分别达5.14%和4.37%，展现出强抗周期能力，其并购扩张与物贸一体化模式为密尔克卫提供了明确参照。密尔克卫2020年以来通过境内外并购快速完善供应链服务能力，当前公司虽处于全球化拓展初期，与布伦泰格在收入规模、盈利水平上存在显著差距，但依托国内化工企业“出海”红利、自身物流与分销协同的商业模式，以及持续释放的并购整合效应，我们认为长期成长空间广阔。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.47/7.60/8.62亿元，当前股价对应的PE分别为14.9/12.7/11.2倍。公司为化工物流龙头，商业模式清晰，多业务并举，综合物流服务能力持续增强，服务链条延伸推动盈利能力持续上涨，维持“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品运输事故风险。

深耕汽车水泵多年，AI液冷泵高弹性可期

飞龙股份(002536)
    投资要点：
    老牌汽车水泵供应商，正逐步构建“汽车+泛工业”双向驱动的业务格局。公司1964年开始生产汽车配件，具有60余年生产汽车配件的历史，2009年公司开始研发电子水泵，2011年研发出第一款电子水泵。2025年4月芜湖飞龙进行存续分立，将液冷热管理领域商用液冷泵相关业务的研发、生产、销售从汽车领域剥离，成立新的全资子公司，加大数据中心液冷、低空经济、人形机器人等新兴方向研发力度。
    我们认为公司的核心看点在于AI液冷泵的高增长、高弹性：
    AI液冷行业扩容：2026年全球液冷市场规模有望从百亿元跃至千亿元级别，其中随着GB300/Rubin出货量有望提升、NV液冷需求有望接近500亿元，CSP厂商ASIC芯片出货量有望提升、我们预计对应液冷市场或将达300-400亿元、尤其谷歌增量或可观，国内液冷需求有望达100-200亿元。
    液冷泵是AI液冷系统核心组件：液冷泵多集成于数据中心CDU，通过液冷系统管路将冷却介质输送至服务器机柜。CDU约占液冷系统价值量30-40%，CDU液冷泵的性能直接决定了液冷系统的散热效率与稳定性，且CDU液冷泵安装方式普遍采用N+1冗余，因此在液冷系统价值量占比较高。电子液冷泵是未来CDU主流的技术趋势，相较于传统机械泵的优势在于无泄漏风险、维护成本低、体积小等。
    飞龙股份作为国内头部供应商份额有望逐步提升：当前全球数据中心液冷泵主要以格兰富、威乐等外资品牌为主，2026年NV、谷歌等CSP厂商、国内厂商的AI液冷需求有望快速提升，国产供应商有望凭借更低的价格、更快的交期、更迅速的响应速度抢占一定市场份额，随着国内头部供应商逐步积累供货的经验，国内供应商的CDU液冷泵有望逐步实现国产替代。2025年12月8日，公司L-iBC平台In-RowCDU液冷泵HP22K已正式交付液冷合作伙伴，并将从中国发运至海外，作为全球高性能液冷散热解决方案的关键组件，公司有望充分受益液冷行业需求提升。
    盈利预测与评级：我们认为公司与核心客户深度绑定配套液冷系统关键部件CDU液冷泵，具有竞争优势、订单确定性或较高，中长期市占率有望逐步提升，我们预计公司2025-2027年归母净利润3.9亿、6.1亿、7.1亿元、对应增速+17%、+59%、+16%，对应2026年2月4日PE44、28、24倍，考虑业务相似性，我们选取大元泵业、南方泵业、美湖股份作为可比公司，三家可比公司按Wind一致预期计算的2026年平均PE31倍，考虑飞龙股份在液冷行业的较高弹性及订单确定性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动；2）原材料涨价；3）行业竞争加剧；4）核心客户进展低于预期；5）市场空间测算偏差风险等

2025业绩预告点评：收入端高增，归母净利率提升

万辰集团(300972)
    投资要点：
    万辰集团发布2025业绩预告，归母净利率提升。万辰集团发布25年业绩预告，2025预计实现收入500-528亿元，同比增长54.66%-63.32%；实现归母净利润12.3-14.0亿元，同比重组后增加222.38%-266.94%；实现扣非净利润11.6-13.3亿元，同比重组后增加245.02%-295.58%。根据业绩预告，归母净利率中枢达2.56%，相比2025年前三季度归母净利率2.34%，进一步提升。
    量贩零食零售业务持续规模化扩张：公司量贩零食门店数量持续增长，旗下“好想来品牌零食”市场领先地位和规模效应日益稳固。根据公司官网，截至2025年12月，好想来拥有门店数超15000家，门店SKU数量超2000个，加盟商区域分布覆盖22个省、4个直辖市、5个自治区。2025年，公司在全国多个省市取得较强的区域优
    势；在规模扩张的同时，公司聚焦核心竞争力建设，系统性强化供应链与商品力、仓储物流体系、数字化及组织精细化管理、品牌市场赋能与会员运营等关键环节，并健全优化公司长效激励机制，充分激发组织活力与团队动能。2025年量贩零食业务预计实现营业收入500亿元-520亿元，同比增长57.28%-63.57%，加回计提的股份支付费用后实现净利润22亿元-26亿元，净利润率为4.40%-5.10%。
    食用菌业务企稳回暖：2025年下半年食用菌业务企稳回暖。伴随市场行情向好，公司食用菌业务主要产品销售价格、业务毛利率上升，经营业绩改善。
    盈利预测与评级：我们预计公司25-27年实现归母净利润13.23/19.90/27.30亿元，同比增速分别为350.64%/50.42%/37.22%，当前股价对应PE分别为29.89/19.87/14.48倍。万辰作为零食量贩行业“两超”之一，目前已具规模，公司拥有行业领先仓配布局的优势下持续完善供应链建设，规模效应与经营效率提升下市场份额有望持续提升，叠加公司食用菌业务企稳回暖，公司业绩有望持续向好。维持“买入”评级。
    风险提示：拓店速度不及预期；行业竞争加剧；食品安全风险。

2025年经营平稳收官，新店型加速开店可期

巴比食品(605338)
    投资要点：
    业绩预告：2025年公司实现营收18.6亿元，同比+11.2%，实现归母净利润2.73亿元，同比-1.3%，实现扣非归母净利润2.45亿元，同比+16.5%。其中，归母净利润下滑主要系公司间接持有的东鹏股价波动造成公允价值变动收益和投资收益同比减少0.94亿元。其中，2025Q4公司实现营收5亿元，同比+9.1%；归母净利润0.72亿元，同比-12.7%，实现扣非归母利润0.70亿元，同比+9.8%。
    内生+并购双轮驱动成长，26年新店型加速开店可期。近期，公司在多地召开加盟商大会，全力推广小笼包新店型，期间多位加盟商反馈新店型带来日销大幅增长以及较高的毛利率；例如，华东首店日销稳定在8000元以上，华中、华南加盟商反馈日销
    稳定在6000-7000元，进一步验证该店型的稳定可复制。其次，根据公司2月公众号内容，全国门店数量近6000家，26年积极推进开立1000家新店的目标，其中小笼包新店型优势突出，春节后有望迎来加速开店。另外，公司顺利完成南京“青露”（旗下500多家门店）、浙江“馒乡人”（旗下约250家门店）等项目并购，进一步完善区域市场布局。
    扣非归母净利率稳健提升。盈利端，公司2025年/25Q4实现扣非归母净利率13.17%/13.86%，分别同比+0.6/0.1pct。主要系公司注重精细化管理、新品研发及供应链管理优化，有效控制原材料成本，从而实现成本费用合理下降。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.73/3.24/3.72亿元，分别同比-1%/+19%/+15%，对应PE分别为25/21/18倍。鉴于公司内生+外延稳健增长，且新店型带来开店提速预期，故维持“买入”评级。
    风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题

收购集团新能源资产 发布员工跟投完善激励

皖能电力(000543)
    投资要点：
    事件：公司发布对外投资关联公告，拟以全资子公司安徽省皖能能源交易有限公司（简称“能源交易公司”）100%股权以及17.27亿元现金，向公司控股股东安徽省能源集团有限公司（简称“皖能集团”）全资子公司安徽省新能创业投资有限责任公司（以下简称“新能公司”）增资，增资完成后，皖能电力将持有新能公司51%股权，皖能集团持有新能公司剩余49%股权。
    1.1倍PB收购集团新能源资产，优化电源结构解决同业竞争。本次交易或将进一步提升公司新能源装机，解决集团新能源业务同业竞争问题。新能公司增资后总注册资本78.18亿元，对应皖能电力出资45.41亿元，其中能源交易公司100%股权价值28.13亿元（1.1倍PB对应15.83亿元+过渡期增资12.3亿元）、现金出资17.27亿元。需要注意，本次交易需经过2月12日2026年第一次临时股东会的通过。
    具体到标的资产，能源交易公司为皖能电力新能源资产运营核心平台，已投产新能源总装机约144万千瓦，电化学储能10.3万千瓦；在建项目装机约155万千瓦；2025年前三季度净利润0.85亿元；2025年9月30日合并归母净资产账面价值14.19亿元，对价1.1倍PB，作价15.83亿元。新能公司已投产新能源总装机约346万千瓦，在建装机约30万千瓦；2025年前三季度净利润2.37亿元；2025年9月30日合并归母净资产账面价值38.78亿元，对价1.1倍PB，作价42.70亿元。
    发布核心员工跟投方案，以市场化方式绑定员工与公司利益。公司发布核心员工跟投平台管理办法，办法规定，公司对创新业务子公司保持控股，员工跟投总额不超过子公司总股本30%，个人跟投上限为1%，团队负责人最高可至3%；跟投资金必须为个人自有资金。退出机制上，跟投锁定期不少于5年（以期限为条件）或3年（以业绩考核为条件），原则上期满方可退出。我们认为，本办法建立核心员工跟投机制，实现股东、公司与员工利益深度绑定与风险共担，有利于公司的长远发展。
    增量火电装机抵御省内电价下滑压力，新能源发展贡献收益。我们在三季报点评中提及，预计公司参股火电国安二期（2*66）、中煤六安电厂（2*66）、安庆三期（2*100）将于2026-2027年陆续投产，持续贡献利润增量，预计2026年安徽省容量电价的提升与年度电量电价的下降或有所抵消，公司火电业务盈利或保持稳健。而本次新能源业务的收购以及员工跟投方案的发布，或更加市场化地打造公司第二成长曲线。
    盈利预测与评级：预计公司2025-2027年实现归母净利润22、18、20亿元，对应PE分别为8、10、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电量需求不及预期、煤价涨幅超预期、电价不及预期。

得天独厚的自然资源，交通改善及定增落地有望打开业绩空间

长白山(603099)
    投资要点：
    自然资源得天独厚；国资控股，股权结构稳定。长白山是松花江、鸭绿江、图们江的“三江之源”，拥有欧亚大陆北半部最为完整的森林生态系统和生物多样性系统，是联合国“人与生物圈”自然保留地和首批国家级自然保护区，被誉为全球的“天然博物馆”和“物种基因库”。公司拥有长白山北、西、南景区交通运营线路的独家经营权、长白山聚龙火山温泉独家运营权，并通过多年的景区运营实践建立了一套完善的山地景区管理、雪场经营管理标准体系。长白山前三大股东分别为吉林省长白山开发建设（集团）有限责任公司、中国吉林森林工业集团有限责任公司、吉林长白山森工集团有限公司，截至2025Q3持股比例分别为59.45%、4.95%、2.61%。长白山为长白山管委会唯一的国有控股上市公司，持股比例相对稳定。
    国内出游表现强劲，冰雪游政策频出。根据国家统计局数据显示，2024年我国国内旅游人数为56.15亿人次，同比2023年增长15%，恢复至2019年国内旅游人次的93%；2024年国内旅游收入为57543.22亿元，同比2023年增长17%，恢复至2019年国内旅游收入的101%。节假日为出行的高峰期。冰雪游政策频出，有望推动我国冰雪运动的高质量发展。冰雪项目投资额增长，2018-2023年，我国冰雪旅游重资产项目的总投资规模超过12320亿元，2022年新增投资额1100亿元，其中华北、东北、西北地区重资产投资集中度达到88%；2023年新增核心重资产冰雪旅游项目55个，总投资约1220亿元，较2022年增长10.9%。政策端，2024年11月国务院办公厅印发《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》，对冰雪运动、冰雪经济发展进行顶层设计，旨在巩固和扩大“带动三亿人参与冰雪运动”成果，以冰雪运动为引领，带动冰雪文化、冰雪装备、冰雪旅游全产业链发展，推动冰雪经济成为新增长点。2024年12月中央区域协调发展领导小组办公室印发《推动东北地区冰雪经济高质量发展助力全面振兴取得新突破实施方案》，该方案立足东北冰雪资源禀赋，聚焦冰雪旅游、冰雪运动、冰雪文化、冰雪装备等全产业链发展，明确了推动东北地区冰雪经济高质量发展的思路目标、重点任务和政策举措，有利于把冰雪经济培育成为新时代新征程推动东北全面振兴的新增长点。
    沈白高铁开通预计带动客流增长，定增落地预计打开公司业绩空间。2023年3月，沈白高铁开工，2025年9月底竣工通车，大大缩短了旅行时间。根据国家铁路局公众号，沈白高铁运营首月累计运送旅客逾66万人次，每日开行动车组列车最高达64列。长白山景区周边交通设施的持续改善进一步扩大了景区的辐射范围，提高了长白山旅游的可进入性、便捷性，预计带来客流的持续提升。长白山向特定对象发行股票募集资金，拟用来打造温泉部落二期及提升旅游交通设备。根据公司公告，公司拟募集资金2.36亿元，其中2.00亿元用于打造温泉部落二期；0.36亿元用于提升旅游交通设备。温泉部落二期的布局有望承接更多客流，丰富旅游产业相关布局。交通设备提升项目预计满足运力需求，提高旅客出行体验。
    盈利预测与评级：我们预计公司25-27年实现营收8.51/9.57/10.68亿元，同比增速分别为14.43%/12.54%/11.53%，实现归母净利润1.70/1.98/2.26亿元，同比增速分别为18.16%/16.44%/14.10%，当前股价对应PE分别为68/58/51倍。我们选取经营景区业务的峨眉山、经营酒店业务的君亭酒店、经营旅行社业务的岭南控股作为可比公司，根据ifind一致预期，可比公司2026年PE为60倍，考虑到公司拥有优质的自然资源，后续预计随着周边交通改善及冰雪游运动渗透率逐步提升，或将带动长白山客流持续增长，且公司定增落地，有望打开公司业绩空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：客流增长不及预期；自然灾害风险；定增项目落地不及预期。

麻醉监护耗材领先者，掘金广阔低值耗材市场

海圣医疗(920166)
    投资要点：
    发行：海圣医疗本次发行价格12.64元/股，发行市盈率13.42X，申购日为2026年2月4日。本次公开发行初始发行股份数量1129万股，发行后总股本为7529万股，本次发行数量占发行后总股本的15%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为33.06%，老股占可流通股本比例为54.63%。本次发行战略配售发行数量为112.9万股，占本次发行数量的10.00%。有3家战略投资者参与公司的战略配售。公司本次募投项目包括“麻醉监护急救系列医疗器械升级扩产及自动化项目”等，预计投资总额48270万元，募集资金将主要用于高分子耗材产品、传感器、监测技术、输注技术、可视相关技术等相关产品与技术的研发。
    海圣医疗长期专注于麻醉、监护类医疗器械行业，2025年Q1-Q3归母净利润达5878万元（yoy+26.70%）。海圣医疗成立于2000年，是一家专注于麻醉、监护及手术护理类低值医疗器械的国家级高新技术企业及专精特新“小巨人”企业。公司已构建覆盖气道与呼吸管理、生命信息监测、椎管及神经阻滞等八大系列的产品矩阵，截至2025年11月13日，拥有63项国家授权专利（含发明专利13项）及53项境内医疗器械注册/备案证。销售以境内经销模式为主，客户集中度低，2024年前五大客户销售占营业收入仅为21.66%。财务方面，2024年实现营收3.04亿元，归母净利润7092万元；2025年Q1-Q3营收2.48亿元（yoy+19.89%），归母净利润5878万元（yoy+26.70%）。公司2022-2024年整体毛利率稳定在52%左右。
    全球低值耗材总体规模稳步增长，预计2030年或将达到1298.2亿美元。公司所处的医疗器械行业市场空间广阔，全球市场规模预计将从2023年的4793.6亿美元增长至2028年的6379.6亿美元。2024年我国医疗器械市场规模达11544亿元，预计2030年有望将增至1.66万亿元。其中，公司主营的低值医用耗材细分赛道增长迅速，2024年中国市场规模预计达1852亿元，预计2025年将达2213亿元。公司产品主要应用于麻醉科、ICU及手术室等场景，下游需求稳健。在麻醉类医疗器械领域，国际主要竞争对手包括Edwards、ICU Medical等，国内可比上市公司主要有维力医疗、三鑫医疗等，海圣医疗在专利数量与产品注册证方面具备一定竞争基础。
    申购建议：海圣医疗深耕麻醉、监护医疗器械领域，产品已全面覆盖气道与呼吸管理、生命信息监测、椎管及神经阻滞、动静脉通路、电外科、氧疗、麻醉废气吸附、镇痛等麻醉与监护核心耗材领域，广泛应用于麻醉科、ICU、急诊科等临床场景。凭借可靠的产品质量、持续的技术创新与丰富的产品矩阵，公司在麻醉监护耗材细分领域构筑了显著的研发与技术优势。公司致力于通过本次募投项目，深化在高分子耗材产品、传感器、监测技术、输注技术、可视相关技术等领域的布局，巩固并扩大竞争优势，旨在成为国内领先的麻醉、监护、急救领域医疗器械综合解决方案提供商。截至2026/2/2，可比公司PETTM中值为18.02X，建议关注。
    风险提示：新产品研发和注册风险、毛利率下降的风险、欧盟MDR新规政策变动风险

剥离地产业务后轻装上阵 化妆品板块业绩稳健增长

福瑞达(600223)
    投资要点：
    23年剥离地产业务，当前主营业务为化妆品及医药。2008年底公司业务由化纤新材料、纺织品、片剂、胶囊、热能电力的生产与销售、医疗服务、康复疗养、医疗咨询服务，转型至房地产开发经营，实现业务首次转型，随后2018年通过收购山东福瑞达医药集团有限公司股权，增加医药化工业务板块。2023年2月，公司剥离地产业务，其主营业务转变为医药产品及化妆品生产与销售。
    “产品+研发+渠道”构筑核心竞争优势。1)产品：持续打造品效协同的营销增长引擎。25H1化妆品板块实现营收10.94亿元，同比下降7.73%，毛利率为61.99%，同比增长0.61pct。品宣维度，持续打造品效协同的营销增长引擎。从线上渠道来看，优化投放天猫渠道，依靠“内容+流量”双维度驱动业务增长，直播渠道创新自播形式，如打造官宣代言人日不落专场直播、上线快手AI数字人等，颐莲自播渠道25H1同比增长28%，同时，调整达播策略，重点拓展中腰部主播资源且优化产品结构；线下渠道方面，持续积极拓展永辉超市、名创优品、OTC等优质销售渠道；2)研发：长期深耕研发创新，持续加大研发投入。
    研发投入层面，公司25Q1-Q3研发费用投入为1.16亿元，研发费用率为4.47%，较24年底增长0.28pct。研发成果层面，产品创新方面，截至25H1公司化妆品板块上市新产品80余个，包括瑷尔博士287面膜、颐莲紫光双萃精华水等重点新品；专利方面，截至25H1新授权专利23项，公司先后承担国家、省部级重大科技专项30余项，获授权专利近400项，其透明质酸及重组胶原蛋白技术处于国际领先水平。整体而言，公司积极推进合成生物新材料及终端医药、美妆应用创新，持续加大研发投入以夯实主业竞争力，为公司业务长期稳健发展奠定坚实基础。3)渠道：构筑“线上+线下”全渠道销售网络。25H1化妆品板块线上渠道贡献营收9.21亿元，占比84.2%；线下渠道贡献营收1.73亿元，占比15.8%。从线上渠道来看，公司积极拓展线上主流社媒渠道，于淘天、京东、有赞等电商平台开设旗舰店，且与抖音、微信、微博、快手、小红书等短视频及社交平台开展深度合作；从线下渠道来看，一方面加快布局善颜肌肤管理中心、瑷尔博士皮肤颜究院等线下品牌直营店及加盟店，根据瑷尔博士官网，当前瑷尔皮肤颜究院总店数量已突破300家，线下零售店分销网点覆盖60余个城市，加盟商辐射全国53个城市，覆盖全国756个核心商圈，另一方面公司在化妆品专卖店、商超及经销商积极拓展线下渠道，当前与屈臣氏、银泰百货等传统商超，KKV、调色师等新零售渠道及化妆品连锁专营店等渠道达成深度合作。
    盈利预测与评级：我们预计公司25-27年实现营收38.1/39.3/43.0亿元，同比增速分别为-4.3%/+3.1%/+9.5%，实现归母净利润2.4/2.7/3.1亿元，同比增速分别为+0.2%/+8.8%/+15.3%，当前股价对应PE分别为31/28/24倍。我们选取同为国货龙头的珀莱雅、上海家化及医美化妆品龙头华熙生物作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司2026年PE均值为28倍，考虑到公司剥离房地产业务后轻装上阵，原料和医药业务稳健发展，叠加化妆品业务层面公司积极优化产品组合及全渠道深化布局，我们认为中长期公司业绩乐观可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：品牌商解约风险；电商行业竞争加剧风险；自有品牌投入市场不及预期风险。

过滤分离系统“小巨人” ，有望受益海外拓展+燃气轮机等新领域布局

华原股份(920837)
    投资要点：
    汽车滤清器整体需求量与新车产量和汽车保有量正相关。1）汽车：汽车滤清器的主要作用是过滤气体和液体中的杂质及有害物质，保证车辆正常运转和乘驾室空气清洁安全。2025年1月至11月，我国汽车产销分别完成3123.1万辆和3112.7万辆，同比分别增长11.9%和11.4%。2018-2024年我国汽车保有量快速增长，新能源车保有量占比增加，2024年我国汽车保有量达3.53亿辆，其中新能源汽车保有量3140万辆，占比8.90%。2）工程机械：工程机械滤清器是其运行的核心保障部件，2025年1-6月，在宏观政策支撑及海外业务拓展推动下，工程机械行业发展环境稳步向好。3）燃气轮机：2024年我国重型燃气轮机市场规模达80亿元，占据整体燃气轮机市场的10%。随着氢能燃料适配技术突破及商业化应用提速，预计2025年行业规模将突破100亿元。4）食品工程：在食品加工过程中，高效空气过滤器的核心功能是通过物理拦截、惯性撞击、扩散沉积和静电吸附等多种机制，将空气中直径大于0.3微米的颗粒物有效捕获，从而实现空气净化的目的。当前全球及中国滤清器市场呈现出由国际顶尖跨国巨头与本土优秀自主品牌共同支撑的多元竞争格局，2023年以曼·胡默尔、唐纳森、上海弗列加为代表的行业领先者，凭借悠久的历史底蕴和深厚的技术积淀，在乘用车、商用车、工程机械等高端过滤系统市场占据核心地位，而华原股份、亿利科技、平原滤清器等国内骨干企业则通过持续的研发投入，在空气、机油、燃油三滤及尾气后处理等细分领域形成了强大的专业化配套与售后服务能力。
    过滤分离系统“小巨人”企业，2025Q1-Q3盈利能力同比改善。公司专注于车用、非道路移动机械用滤清器和工业用过滤设备的研发、制造和销售，产品主要包括机油滤清器、柴油滤清器、空气滤清器三大类，以及燃气滤清器、液压过滤器、工业用过滤器等其他过滤产品，共3,000多个品种型号，广泛用于商用车、工程机械、农业机械、空气压缩机、燃气轮机组等动力和工业设备领域。公司为国内主流的整车厂和发动机主机厂提供配套滤清器产品，也为电力企业的发电机组、燃气轮机组提供空气过滤设备。2022年公司主要客户包括玉柴股份、东风汽车、云南云内动力、陕西同力重工、安徽全柴动力等客户，2022-2024年，公司前五大客户的销售收入分别为32824万元、30362万元和30629万元，占营业收入的比例分别为65.05%、60.81%和58.13%。2025Q1-Q3公司营收4.47亿元(yoy+13.54%)、归母净利润5931万元（yoy+25%）。
    形成以满足“国六”“T4”标准的长寿命“三滤”产品为核心的技术和产品体系。公司是中国内燃机学会基础件分会副主任委员、滤清器学组主任委员和美国明尼苏达大学过滤研究中心成员。截至2025年上半年，公司先后承担3项国家科研项目，牵头或参与修订国家标准9项、机械行业标准26项（发布），拥有有效授权专利数107项。根据公司招股书，公司是目前国内具有较先进生产技术和较强研发创新能力的滤清器生产企业之一，是玉柴、东风、中国重汽、宇通等国内主流商用车、非道路移动机械品牌整车或发动机的配套滤清器供应商。公司经过长期的积累和沉淀，目前形成以满足“国六”“T4”标准的长寿命“三滤”产品为核心的技术和产品体系，并持续转化为专利成果。根据中国内燃机工业协会滤清器分会统计的2020年度国内主要的33家滤清器生产企业的营业收入情况，公司在内资滤清器企业中位列第3。截至2025年11月25日，“智能制造基地建设项目”已累计投入44,100,166.51元，投入进度已达73.5%，预计2026年12月31日达到可使用状态。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.77、0.93和1.12亿元，对应PE为28.8、24.0、19.9倍。我们选取隆华新材、银轮股份、富维股份作为可比上市公司。公司一直致力于过滤与分离各领域的创新和发展，2025年上半年业务进展顺利，发动机板块实现主要客户份额提升，多款柴油滤清器产品批产并深挖主机厂售后渠道，完成产品降本开发；通用机械板块新增重型发动机标配合作及售后体系准入，拓展大型矿山经销商；工业板块中标多家燃气轮机组改造项目，与重点客户达成进气系统科研改造合作意向；国际板块推进机油滤清器开发及生物柴油样件适配。我们看好公司未来发展潜力，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：关联交易占比较大风险、原材料采购价格波动风险、下游客户销售不畅风险

深耕核心城市，央企平台优势凸显

招商蛇口(001979)
    投资要点：
    深耕大湾区的央企综合运营平台。招商蛇口是招商局集团旗下的房地产业务运营平台，公司以开发业务、资产运营、物业服务为三大核心支柱，持续构建“租购并举、轻重结合”的多元业务格局。过去几年，面对行业调整压力，公司主动优化资产结构：一方面，积极化解历史包袱，自2020年以来累计计提资产及信用减值约226亿元，计提规模在央国企房企中处于相对领先的水平；另一方面，公司在投资端持续优化，聚焦核心城市，提升拿地权益比例。展望未来，我们认为，公司将依托招商局集团的产业协同与融资优势，继续深耕大湾区、长三角以及成渝等核心经济圈，夯实央企综合运营平台的长期竞争力。
    受房地产市场调整，短期盈利承压。2015-2021年，公司营收、归母净利CAGR分别为+21.8%、+13.5%，业绩规模稳步提升；2022-2024年，公司营收、归母净利CAGR分别为-1.1%、-2.7%，受房地产行业调整影响，业绩有所下滑。1月30日，公司发布2025年业绩预告，公司预计2025年归母净利10.1-12.5亿元，同比下降69%-75%；扣非后归母净利1.54-2.31亿元，同比下降91%-94%，归母净利下滑主因：1）部分房地产开发项目存在减值迹象，公司结合市场情况进行相应计提减值；2）结转项目规模减少，导致营收有所下滑；3）联合营公司的投资收益同比下滑。截至2025Q3末，公司合同负债为1496亿元，较2024年末+5%，对2024年营收的覆盖倍数为0.84倍，短期来看结转端收入增长存在一定压力。
    销售规模稳居行业前列，拿地聚焦并强度提升。根据克而瑞数据，2015-2024年，公司销售金额CAGR达16%，销售金额排名从全国第14位提升至第5位。2025年，公司实现销售金额1960亿元，同比-10.6%，优于百强房企整体表现（同比-20%），行业排名提升至全国第4。2025H1，核心城市10城销售占比提升至70%（同比+4pct），体现公司在核心城市的深耕与资源集中度持续提升。2025年，公司拿地金额793亿元，同比+63%，拿地/销售金额比40%，同比+18pct，拿地强度显著提升，新增项目主要集中于上海、深圳、长沙、成都等重点城市，延续“以销定投、区域聚焦”策略。截至2025H1末，公司未竣工土储面积2413万平方米，对2024年销售面积的覆盖倍数为2.6倍，土储结构优质且充裕。
    融资优势显著，重视股东回报。截至2025H1末，公司剔除预收款后资产负债率和净负债率分别为63.1%、66.4%，现金短债比1.3，“三道红线”指标均处于绿档。2025H1，公司加权融资成本为2.84%，较24年末下降0.15pct，融资成本保持行业领先水平。截至2025H1末，银行融资占比达66%，一年内到期有息债务占比21.4%，财务结构保持稳健。此外，公司重视股东回报：1）2025H1，公司偿还永续债62亿元，降低了永续债利息对归母净利润的摊薄影响；2）自2024年11月以来，公司累计回购股份约4480万股，回购金额达4.3亿元；3）公司2022-24年维持40%以上的派息率，体现公司在行业调整期依然坚持“稳经营、重回报”价值取向。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-27年归母净利润分别为10.73、14.72、16.87亿元，对应1月30日的股价PE为88.8、64.7、56.5倍，2025年PB为0.96倍，我们选取保利发展、中国海外发展及建发国际集团等同为央国企股东背景且重点布局一二线城市的房企作为可比公司。在当前行业调整、分化加剧的背景下，公司有望凭借低融资成本优势与核心城市聚焦战略，在存量竞争中率先受益，实现业绩稳步修复与价值重估，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业复苏进度不及预期。资产减值风险二次冲击。战略资源价值释放时滞与不确定性。