恒辉安防公司深度研究：安防手套领先厂商，国内外市场全面布局

恒辉安防专注于手部安全防护用品的研发、生产及销售，是安全防护产品的全球领先厂商。公司产品聚焦于功能性安全防护手套，以出口为主，目前公司业务遍及50 多个国家和地区，拥有670 个全球战略伙伴，引领个人防护行业的发展。2022 年前三季度，公司营收6.85亿元人民币，同比减少4.94%，净利润1.06 亿元人民币，同比增加41.32%，随着原材料及能源价格走势平稳后，公司盈利能力有望提升。
    稳定的客户合作关系、持续的产品研发创新与丰富的产品矩阵形成公司核心竞争力。公司经过多年海外拓展，与多国知名安全防护品牌建立合作关系，客户资源丰富，公司积累了包括美国 MCR Safety、美国 PIP、英国 Arco、日本绿安全等全球知名安全防护品牌商在内的一批优质客户资源，2021 年，公司前五名客户合计销售金额3.72亿元，占年度销售总额比例为39.22%。优质的客户资源及稳定的合作关系，为公司业务的持续发展奠定了良好的基础，2022 年，公司也与国内一些知名汽车制造企业、新能源科技企业建立了良好的战略合作关系，如比亚迪、吉利、隆基等。同时，公司注重研发与创新，拥有多项手套相关专利，且不断丰富产品矩阵，以满足消费者在不同作业环境下的不同需求。
    防护手套市场格局分散，企业外销占比高，本土市场潜在空间大。
    2012-2021 年全球安防手套规模大体上稳步增长，其中2021 年市场规模达428 亿美元，同比增长44.1%，2012-2021 年复合增长率为12.1%。2012-2019 年功能性安防手套占全球安防手套进口额的比例由22.4%提升至29.1%，全球市场功能性防护手套占比稳步提高，海外需求占比较大，政策加码有望促进国内需求增加。
    盈利预测和投资评级：公司智能化生产线建设持续推进，新增产能释放，积极进行产品研发创新，盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2022、2023 及2024 实现收入8.75、13.48 及21.47 亿元人民币，归母净利润1.35、1.66 及2.21 亿元人民币，对应2023 年2 月3 日收盘价19.17 元，P/E 估值为20.57、16.70 及12.59X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：国际贸易政策风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；技术研发风险；成长性风险；新冠肺炎疫情影响风险；产能推进不及预期风险；中国市场占比提升不及预期等其他风险。

安路科技公司深度分析：国内FPGA领导者，国产替代势如破竹

投资要点：
    FPGA市场空间广阔，FPGA软硬件生态系统建立极高的行业壁垒。
    根据 Frost&Sullivan 的数据，预计全球 FPGA 市场规模将从 2021年的 68.6亿美元增长至 2025年的 125.8亿美元，年均复合增长率约为 16.4%；中国 FPGA 市场 2020年的市场规模约 150.3亿元，预计 2025年中国 FPGA 市场规模将达到 332.2亿元，复合增速为17.2%。FPGA 需要由 FPGA 芯片、EDA 软件及 IP 方案组成的软硬件生态系统共同支撑实现功能，逻辑容量、制程、SerDes 速率等关键指标体现 FPGA 硬件技术水平，FPGA EDA 软件工具非常复杂，FPGA 软硬件生态系统建立了极高的行业壁垒。
    安路科技为国内 FPGA 领导者，先发优势明显。根据 Frost&Sullivan的数据，以出货量口径统计，2019年公司 FPGA 芯片在中国市场排名第四，在国产品牌中排名第一。安路科技中低端 FPGA 产品已可对标海外龙头厂商，并在高端产品领域不断追赶，公司完善的产品矩阵获得客户认可，且拥有国内少数全流程自主开发的 FPGA专用软件。安路科技在国内厂商中先发优势明显，由于 FPGA 软硬件生态体系建立的极高的行业壁垒和用户粘性，未来有望在国内厂商中继续保持优势，成为中国 FPGA 领域的 Xilinx 和 Intel。
    安路科技不断拓展产品品类、规格及下游应用领域，国产替代势如破竹。公司的产品品类从早期的 EAGLE、ELF 系列拓展 PHOENIX、FPSoC 系列，目前形成四大产品系列，各产品系列不断研发新规格并持续迭代升级；公司在网络通信、消费电子、工业控制和数据中心等领域均能保持稳健的成长，并不断拓展无人机、自动驾驶、智慧城市等新兴领域，为公司未来的持续高速成长提供重要动力。
    目前国际贸易冲突加剧，FPGA 国产替代需求迫切，安路科技作为国内具有先发优势的 FPGA 领导企业，国产替代势如破竹。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司 2022-2024年营收为10.58/16.00/23.47亿元，同比增长 55.89%/51.22%/46.72%；
    2022-2024年归母净利润为 0.60/1.13/2.03亿元，同比增长293.51%/90.06/79.22%。参考可比公司的估值水平，考虑 FPGA软硬件生态系统建立极高的行业壁垒，安路科技作为国内 FPGA 市场领导者，先发优势明显，国产替代空间广阔，未来几年仍处于高速成长期，我们给予公司 2023年 20倍 PS，对应 2023年目标价80元，首次覆盖给予“买入”投资评级。
    风险提示：研发进展不及预期风险，行业竞争加剧风险，客户集中度较高风险，下游需求不及预期风险。

南山铝业：国内铝加工先锋，高端化转型奏效

南山铝业是全球唯一一家在同地区拥有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压、废铝回收(再生利用)的完整铝加工最短距离产业链的公司。公司终端产品广泛应用于航空、汽车、轨道交通、船舶、能源、石化、集装箱、工业型材、精品民用型材、高端系统门窗、容器罐、食品包装、电池箔、铝深加工等若干领域。目前公司已成为世界最尖端的航空材料供应商俱乐部成员和国内首家乘用车四门两盖铝板生产商。公司规模和产量稳居铝产业企业前列。
    公司聚焦于汽车板、航空板、动力电池箔等高附加值产品的发展。高端产品的销量约占公司铝产品总销量的 13%，2022H1同比 2021H1增长约 2个百分点；高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的 21%，2022H1同比 2021H1增长约 1个百分点。未来随着高端产品的产能释放，公司高端产品利润空间将会逐步扩大。
    公司产能稳定提升。公司主要产品包括上游产品氧化铝、铝合金锭，下游产品铝板带（汽车板、航空板、罐料）、铝型材、铝箔等。氧化铝方面，公司已拥有氧化铝产能 200万吨，印尼氧化铝项目均于今年成功投产。电解铝产能 81.6万吨基本稳定。
    铝加工方面，公司现有铝型材产能 32万吨，铝箔产品 9.1万吨（包装铝箔 7万吨，动力电池铝箔专用 2.1万吨），航空板产能5万吨，汽车板产能 20万吨，罐料 60万吨。
    南山铝业近年营收及净利润保持稳健增长。营收方面，公司营业收入 2022H1同比 2021H1增加 42.82%。营业收入增量一方面来自公司持续调整产品结构增加高附加值产品的对外销售，另一方面来自铝锭价格的大幅上涨。同时，随着印尼一期和二期共 200万吨氧化铝项目的达产，氧化铝粉销量也较上年同期增加，贡献了大量营收。
    盈利预测：我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.34元、0.37元、0.41元(原预测 0.38、0.46和 0.51元/股)。参考可比公司估值水平，给予其 2023年 15倍 PE，目标价 5.55元（原目标价6.84元，2022年 18倍 PE, -19%）。维持“优于大市”评级。
    风险提示：国家政策影响产品开采，公司产能释放不及预期，黄金产销量低于预期。全球流动性超预期收紧，黄金价格低于预期。

顺鑫农业：白牛二基本盘稳固，金标有望成为第二增长曲线

大众酒龙头，优质肉食供应商。公司上市初期业务相对分散，近年来主业逐渐突出。2014-2021 年，顺鑫农业营业收入复合增速为6.6%，白酒业务营业收入复合增速达13.9%。2021 年白酒业务占公司营业收入比重达69%，目前白酒业务为公司主要收入来源。
    千亿光瓶酒市场空间广阔，牛栏山市占率第一。光瓶酒行业规模在2013 年至2021 年间，由352 亿元增长至988 亿元，年复合增长率为13.8%，到2024 年，销售规模有望超过1500 亿元。光瓶酒竞争格局分散，2020 年牛栏山系列产品占据光瓶酒市场的14%，市占率第一。
    白牛二竞争优势明显，稳健增长可期。牛栏山品牌家喻户晓，产品口感独特， 依靠大商助力市场开拓，经销商团队稳定。市场战略经过多次优化升级，深度全国化继续推进。目前来看，白牛二受新国标影响有限，生产、销售、消费均保持稳定。随着疫情防控优化，白牛二预计会迎来新的增长机会。
    全力打造升级大单品，金标有望成为第二增长曲线。牛栏山中高档产品虽然占比较低但盈利能力强，2021 年中高档白酒以5.7%的销量贡献了23.1%的营收和33.3%的毛利。公司聚焦金标陈酿，全力打造光瓶酒升级大单品，2025 年底力争完成1500 万箱的销售目标，以零售价计约60 亿元。为了达成销量目标，公司制定了“三位一体两原则”的营销打法和差异化战略。未来金标有望抢占消费升级机遇，成为牛栏山第二增长曲线。
    进一步聚焦“酒肉业务”，地产业务逐步剥离。根据公司“五·五”发展战略，未来将继续聚焦白酒、肉食两大主业。猪肉业务“鹏程品牌”备受青睐，产业链优势突出。地产业务仍有一定存量，持续推进剥离为既定目标。
    公司基本面向好，2023 年可以积极乐观。新国标带来的影响逐步减少，白牛二2023 年有望逐步恢复；2022 年高档酒低基数，餐饮消费复苏后预计高档酒销售将加速改善，同时也更有利于新品金标的培育与推广；非酒业务中猪肉和房地产预计也将同比改善。展望2023 年，我们认为公司基本面有望迎来反转，建议积极乐观。
    投资建议：预计22-24 年公司营业收入分别为117.53/140.89/158.22 亿元，同比增速为-20.96%/19.88%/12.29%，归母净利润分别为-5.94/6.91/10.00 亿元，同比增速为-680.34%/216.43%/ 44.61%，现价对应23-24 年PE 为29.75x/20.57x我们认为公司白牛二基本盘稳固，金标有望成为第二增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：疫情反复风险，新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险

大族激光公司动态研究报告：激光设备领先企业，加大新能源领域投入

激光设备领先企业，不断切入下游新领域公司是全球领先的工业激光加工及自动化整体解决方案服务商，专业从事工业激光加工设备与自动化等配套设备及其关键器件的研发、生产和销售，具备从基础器件、整机设备到工艺解决方案的垂直一体化优势。公司自 2021年起进行业务架构调整，业务范围从产业链下游的设备集成拓展到上游的设备核心器件领域，业务产品覆盖下游包括消费电子、PCB、显示面板、动力电池、光伏、LED、半导体等行业。
    产品品类丰富，客户优势显著公司复合研发队伍约 5200人，涵盖激光光源、自动化系统集成、直线电机等多个方面，具备快速切入机器人、自动化领域优势，目前已形成 600多种产品激光设备、自动化产品型号。公司在各下游行业具有优质客户资源：动力电池领域，公司与宁德时代、中创新航、亿纬锂能、蜂巢能源等行业主流客户合作不断深入，市占率稳步提升，且自主研发的卷绕设备、叠片设备、化成分容测试设备已形成样机并在下游客户处进行验证，未来有望持续保持高增长；PCB 领域，公司在自动化与数字化程度、综合稼动率等方面提升显著，获得批量订单，并积极开展与行业龙头客户技术合作；光伏领域，持续加大研发投入后，PECVD、扩散炉、退火炉等设备中标行业头部客户批量订单。
    达成光伏产业战略合作，助力提升技术优势公司持续加大在光伏行业的研发投入，通过引进核心人才团队的方式，已经具备电池段管式真空类主设备研发制造能力。公司在 TOPCON 领域产品布局完整，逐步具备 TOPCON 电池全产业链设备研发制造能力；在 HJT 电池已布局 PECVD、PVD 等设备产品。公司现有研发项目包括低压硼扩散炉、Topcon 激光掺硼设备、 LPCVD 设备等，低压硼扩散炉、Topcon 激光掺硼设备处于客户验证阶段。全资子公司大族光伏于 12月 15日与浙江泰衢新能源有限公司及四川省兴文县人民政府在大族激光全球智造中心签署光伏产业战略合作框架协议，在新一代高效 TOPCON 电池、光伏研发中心建设、省级实验室测试平台、产学研综合联动等多个领域开展全面合作。我们认为，本次战略合作可以促进资源共享、技术合作，进一步提升公司的技术优势。
    盈利预测预测公司 2022-2024年收入分别为 143.31、173.00、212.68亿元，EPS 分别为 1.24、1.81、2.25元，当前股价对应 PE分别为 23、16、13倍，给予“买入”投资评级。

湖南黄金：锑资源全球龙头，受益于光伏需求蓬勃发展

国内金锑资源龙头，双向发力公司持续加大探矿投入，金锑储量有显著提升。2017-2021年，公司探矿增储支出由 3.1亿元增长至 5.3亿元，同比增长 3.0%；截至2021年底，共完成开拓进尺 35,280米，探矿进尺 21,880米，生探进尺 19,710米。资源储量方面，金金属储量由 2017年 126.7吨增长至144吨，锑金属储量由 23.5万吨增长至 29.3万吨，钨金属储量由10.1万吨下降至 10万吨。
    业绩增长，黄金和锑为主要驱动力黄金与锑业务双向驱动，驱动业绩增长。2021年及 2022年 1-9月，公司实现营业收入 198.46亿元和 161.64亿元，分别同比增长32.19%和 15.94%；实现归母净利润 3.63亿元和 3.5亿元，分别同比增长 61.28%和 26.66%；实现扣非归母净利润 3.51亿元和 3.46亿元，分别同比增加 64.22%和 27.95%。
    集团注入资产+代为培育，规避风险集团承诺注入资产，打造湖南黄金集团优质上市平台。2006年，公司向母公司金鑫集团(曾用名)发行股份收购新龙矿业 100%股权，并购时新龙矿业龙山矿区及线江冲矿区合计拥有金金属储量 2.7吨、锑金属储量 3.9万吨，龙山矿区至今是公司主力矿产区之一；2015年，公司向湖南黄金集团发行股份+支付现金方式收购黄金洞矿业 100%股权，并购时黄金洞矿业旗下资源黄金洞等矿区合计拥有黄金资源储量72吨，并购后公司黄金资源储量增长超过一倍。
    代为培育万古矿区，规避风险。2021年 7月 1日公司公告与控股股东湖南黄金集团签订《行业培育协议书》，由集团整合开发万古矿区金矿资源，矿山开发成熟后注入公司，后续公司自产黄金产量有望持续增长。
    光伏需求异军突起，贡献锑需求主要增量不断提高透明度是光伏玻璃的发展趋势。由于光伏电池的光电转换效率会因光伏玻璃吸收及反射阳光而降低，光伏玻璃需要不断提高透明度。根据 CPIA，2019年我国双玻组件渗透率为 14%，预计 2025年渗透率将提升到 60%，光伏新增装机量为 559GW，将带来 5.2万吨锑金属的需求。
    盈利预测与估值预计公司 2022/2023/2024年实现营业收入 218.5/245.5/268.0亿元，分别同比增长 10.11%/12.35%/9.17%；归母净利润分别为5.08/8.06/11.4亿元，分别同比增长 39.87%/58.57%/41.53%，对应EPS 分别为 0.42/0.67/0.95元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    黄金价格波动超预期；下游需求不及预期；产量不及预期。

香飘飘公司事件点评报告：业绩符合预期，即饮板块有望加快恢复

2月 5日，香飘飘发布 2022年业绩快报。
    投资要点 四季度环比改善，提价红利兑现根据业绩快报，2022年营收 31.17亿元（同减 10.1%），归母净利润 2.10亿元（同减 5.5%），扣非净利润 1.70亿元（同增 39%）。其中 2022Q4营收 15.87亿元（同增 6.3%），归母净利润 2.85亿元（同增 55.8%），扣非净利润 2.74亿元（同增 88.9%）。从全年业绩来看，营收下滑主要系受疫情影响致公司冲泡产品销量下降；从销售旺季四季度表现来看，2022年 2月的提价策略在 2022Q4兑现，冲泡产品毛利率有效提高，叠加管理效率改善致费用率下降，盈利能力明显提升。考虑公司提价策略深入实施，加大即饮板块投放，我们预计盈利能力将持续提升。
    冲泡基本盘稳定放量，即饮蓄力增长可期当前公司两大板块产品推新动作积极，原有渠道资源丰富的同时注重开发新渠道，加快即饮产品的导入。冲泡板块：1）2022年 2月对冲泡产品中的经典、好料系列提价，提价幅度2%-8%不等，成功应对成本压力；2）公司以健康化、年轻化趋势为轴，推出珍珠牛乳茶等去植脂末产品，满足日益多元的消费需求；3）进一步实行渠道下沉，深入县乡镇市场及礼品市场。即饮板块：1）Meco 果汁茶目前处于导入期，未来通过新口味开发、品牌建设等继续加深消费者认知；2）兰芳园瓶装冻柠茶四季度表现积极，在“天猫 V 榜”中排名第三，好评率高于喜茶；3）积极开发专职即饮经销商，充分加大对学校周边的原点渠道及便利店系统的覆盖，并推动冰冻化建设。我们认为在提价及渠道下沉策略下，公司冲泡基本盘稳固；同时即饮板块逐步起势，新事业部的成立叠加投放力度加大，期待“Meco 果汁茶+瓶装冻柠茶+瓶装黑乌龙乳茶”组成的新矩阵实现放量。
    盈利预测我们看好公司冲泡板块继续下沉及即饮板块加快恢复，后疫情时代，消费场景加快恢复叠加前值低基数，我们认为大有可为。根据业绩预 告，我们预计 2022-2024年 EPS 为0.51/0.68/0.85元，当前股价对应 PE 分别为 37/28/22倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。

中国平安：棋至中盘心未改，曙光初现待时飞

中国平安隐含疫情防控和经济复苏的正向期权属性，较低的估值水平给予安全垫，边际向好的内外部环境赋予估值弹性。我们认为本轮的寿险业复苏短期看疫情，中期看队伍，长期看产品。随着疫情防控情势不断修复向好，寿险板块有望迎来戴维斯双击，而短期资产端的逻辑弹性更强，长期负债端弹性则考验头部险企寿险转型成效。我们相信平安作为寿险改革先行者，有望引领行业摸索着走出困境。
    外部环境：曙光初现待时飞。地产纾困政策渐次落地，政策导向彻底扭转，保市场主体的思路彻底明确。随着防疫政策优化对于经济修复的预期升温，叠加宽信用效果逐步显现，长端利率与权益市场有望迎来共振向上催化。虽然寿险负债端拐点未出现实质性信号，但机遇正在酝酿。
    从供给侧来看，随着近年来清虚力度的加大，虽然上市险企队伍数量仍在探底，但降幅明显逐季收窄且队伍产能持续复苏，“老人”成为新单和价值的主要贡献。从需求侧来看，储蓄型业务销售回暖得益于低利率环境下，安全性、收益性和流动性的综合优势逐步显现。竞品收益率逐步下滑叠加居民存款意愿不断提升，我们预计 1Q23上市险企新单和价值有望迎来大个位数正增长的修复，平安表现优于同业平均水平。
    标识焕新不改初心，寿险改革有序推进。公司将现有品牌标识中的标语"金融科技"升级为"专业价值"，体现初心不改和为股东、客户、员工及社会大众创造长期的利益及价值的追求。公司招“才”季人才招募计划收获初步成效，“三好五星”评价体系依托数字化工具，围绕“业绩好、质量好、行为好”三大维度，以“行为好支撑质量好，质量好驱动业绩好”为内在逻辑，引导队伍形成“留存提升→质态改善→收入增加→吸引优增”的正反馈机制。平安新银保团队在提升银行中收、满足客户多元化资产配置需求、优化寿险渠道结构具有重要战略意义。
    以医疗健康打造价值增长新引擎。公司以医疗健康打造价值增长新引擎，创新推出中国版“管理式医疗模式”，为个人及团体客户提供“省心、省时、又省钱”的一站式医疗健康服务，赋能金融主业。截至 2022年 9月末，在平安近 2.28亿个人客户中，有超 64%的客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务。
    盈利预测与投资评级：棋至中盘心未改，曙光初现待时飞。我们维持盈利预测，预计公司 2022年至 2024年归母营运利润增速为 3.4%、3.0%和 8.2%，NBV 增速分别为-17.3%、3.4%和 12.3%，2023年起寿险改革红利有望逐步释放。采用分部估值法对中国平安进行估值，给予 0.76倍集团 P/EV 目标估值，维持“买入”评级。
    风险提示：寿险改革进程推进低于预期、疫情防控优化进程低于预期、产品端改革成效低于预期。

怡和嘉业深度报告：国产呼吸机龙头，立足国内走向全球

国产呼吸机龙头立足国内、发力海外，市占率领先公司成立于 2001年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，公司创立初期产品主要销往国内、后逐步拓展至海外，2021年境外业务占比约70%。根据沙利文数据，2020年公司家用呼吸机市占率全球第六（占比 1.7%）、国内第三（占比 15.6%）。2017-2021年公司营业收入从 1.42亿元增长至 6.63亿元，CAGR 46.94%；归母净利润从 0.65亿元增长至 1.46亿元 CAGR 117.33%，2020年疫情、2021年飞利浦召回事件催化业绩高速增长。2022Q1-Q3业绩延续高增，营业收入+123.64%至 10.14亿元、归母净利润+127.05%至 2.70亿元。
    行业：全球家用无创呼吸机增长提速，国产品牌性价比抢占市场规模：全球及国内市场加速增长，国内渗透率低位。家用无创呼吸机是COPD/OSA的非药物治疗首选方案，COPD/OSA患者基数较大叠加疫情影响，家用无创呼吸机规模增速有所提速。
    （1）全球：2020年全球家用无创呼吸机市场规模 27.1亿美元，CAGR16-2012.2% →CAGR 21E-25E 16.5%；核心配件通气面罩 16.2亿美元，CAGR16-2019.7% → CAGR 21E-25E 11.5%。
    （2）中国：渗透率低位，增速高于全球。2020年中国家用无创呼吸机市场规模 12.33亿元，CAGR16-2020.4% →CAGR 21E-25E 22.5%；通气面罩市场规模 1.91亿元，CAGR16-2028.7% → CAGR 21E-25E 18.2%。
    格局：海外龙头占据主要市场，飞利浦召回格局迎变。
    （1）格局：2020年全球家用无创呼吸机 CR2近 80%，瑞思迈（40%）+飞利浦（38%）占据主要市场；
    中国市场 CR2低于全球，国产品牌性价比抢占市场，怡和嘉业表现亮眼，市占率前三分别为飞利浦（23%）、瑞思迈（20%）、怡和嘉业（16%）。
    （2）往年格局稳定，21年 6月飞利浦召回事件腾挪市场空间，利好其他竞争对手份额提升。
    21A飞利浦睡眠与呼吸业务-37%，21H2瑞思迈收入+13%、22Q1-Q3收入+18%，由于缺芯导致产能受限、基数较大，增速提升有限；怡和嘉业 21H2销售收入同比+95.98%， 22Q1-Q3销售收入同比+130.1%。
    对比：外资领先，国牌性价突出。产品对比来看，国产品牌基础功能已与外资品牌无明显差异甚至更优，部分核心功能仍存提升空间。价格对比来看，国产品牌普遍较外资品牌低 50-70%。规模对比来看，瑞思迈 FY22收入规模 35.78亿美元（折合 RMB 约 240+亿元）+飞利浦 2021年睡眠及呼吸分部收入规模约 17亿欧元（折合 RMB 约 120+亿元）+怡和嘉业 2021年收入 6.63亿元。
    怡和嘉业：走向全球的国产优质品牌，产品领先、渠道加速扩张产品是少数通过海内外认证的国产品牌，三横两枞策略下产品矩阵&配套服务日益完善。公司家用无创呼吸机产品通过了美国 FDA 认证、欧盟 CE 认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场，是少数通过海内外认证的国产品牌。
    此外，公司三横（家用、医用、耗材）+两纵（产品、服务）战略下，产品矩阵和配套服务日益完善。
    研发投入稳定，核心算法持续迭代。公司研发人员占比 28%，历年研发投入稳定，疫情前研发费用率中枢 10-15%。公司自主研发实力突出，呼吸机核心算法历经多年数据积累，已经迭代形成了较为成熟的控制算法，截至 22H1公司共拥有 55项软件著作权、近 20人的软件研发团队。
    健全的全球销售网络，国内持续发力。公司经销为主、直销为辅， 2019-2021年经销商数量分别为 639/719/755家，目前已经形成了较为完善的经销商网络体系。海外市场经销商数量逐年提升，19-21年海外经销商分别为 281/350/414家，旗下品牌已经形成了一定知名度且已纳入部分国家医保市场。国内市场历经多年发展，经销商合作稳定，服务与支持方面行业领先，截止目前公司产品体验中心 共 62家、覆盖 20个省份；客户服务中心 107家，覆盖 25个省份.未来公司将持续发力国内渠道建设和市场教育，募投项目计划未来在全国范围内建设 3000个经销商渠道零售专柜和 500个经销商售后服务网点。
    收入结构仍有优化空间，利润率提升可期。高毛利通气面罩收入占比仍然较低，收入结构仍有优化空间。根据公司公告，耗材毛利率较设备高约 20-30pct；21年公司耗材收入占比仅 25%，远低于瑞思迈的 50%。此外，公司产品持续迭代推新，新款研发储备充足，产品结构有望持续提升。
    盈利预测与估值公司是国产呼吸机龙头，考虑产品迭代实力强、性价比突出，渠道持续稳定扩张，我们认为公司未来市占率有望持续提升。我们预计 2022-2024年公司实现收入 14.5、19.3、24.5亿元，同比增长 119.4%、32.5%、27.5%；实现归母净利润3.7、5.0、6.5亿元，同比增长 155.2%、35.2%、30.3%，对应 PE分别为 39.59X 、29.29X、22.48X，首次覆盖予以增持评级。
    风险提示新冠疫情带来的短期业绩大幅上升存在不可持续的风险、行业竞争加剧、专利纠纷等

工业富联：深耕数字经济和“碳中和”，一季度业绩逆势成长

事件：2022年4月29日，公司发布2022年一季度报告。2022Q1实现营业收入1,050.62 亿元，同比增长6.79%；实现归母净利润32.56亿元，同比增长2.11%；实现归母扣非净利润约31亿元，同比增长8.15%。
    诸多不利影响下业绩逆势增长，经营质量持续向好。在疫情反复、供应链挑战及全球经济、地缘政治等复杂变化的宏观环境下，公司营收和净利润仍实现逆势增长，三大主营业务齐头并进，2022Q1实现营业收入1,050.62 亿元，同比增长6.79%，为公司上市以来第一季度营收首次突破千亿门槛；实现归母净利润32.56亿元，同比增长2.11%，业绩增长符合预期。
    费用管控能力增强，毛利率有望企稳回升。得益于良好的组织优化和管理改进，以及运营效率的不断提升，公司三费率降低，2022Q1销售费用率为0.24%，同比降低0.21pct；管理费用率为0.81%，同比降低0.11pct；财务费用率为-0.19pct，同比降低0.07pct。受原材料价格和物流成本上涨、疫情反复等不利影响，公司毛利率短期承压，2022Q1公司毛利率为6.77%，同比降低0.72 pct，我们预计随着原材料价格趋稳、公司新产品不断推广、持续降本增效，以及良好的费用管控能力对冲部分毛利率下降的不利因素，未来公司毛利率有望进一步回升，盈利能力企稳可期。
    数字经济和绿色发展主线下，看好公司各项业务横纵发展。据IDC报告，2020年至2025年，中国ICT市场的复合增长率为6.3%，2025年ICT市场规模将达到4.2万亿元，数字经济已成为驱动公司业绩稳定增长的核心引擎。同时，绿色发展也成为公司未来几年发展的一条重要主线，公司将持续提升清洁能源比例到100%，通过园区部署分布式光伏、储能、智慧能源管理系统、大型地面光伏电站这些具体方式来实现“碳中和”。公司董事长李军旗在2021年度业绩交流会上披露，当前公司园区可用屋顶面积超过100万平方米，预估可装机分布式光伏超过60兆瓦，未来通过多种投资和开发手段，实现清洁能源总装机超过3000兆瓦。2022年，公司在“数据驱动、绿色发展”的战略指引下，正持续构建新的成长动能，对外投资步伐显著加快，3月25日，作为有限合伙人认缴兴微基金的基金份额98亿元，资金来源为公司自有资金。未来，公司一方面将继续在纵向深度挖掘，持续提升通信及移动网络设备、云计算、工业互联网三大主营业务的盈利能力，巩固在电子信息制造行业的领先地位。另一方面，横向拓展产业布局，在半导体、新能源汽车、元宇宙以及工业互联网领域牢牢把握机会，开创第二增长曲线。
    投资建议：公司作为通信网络设备和云服务设备制造商龙头，在“数据驱动、绿色发展”的战略指引下，各业务齐头并进，积极打造第二成长曲线，业绩有望实现长期稳健增长。我们预计公司2022-2024年收入4647.3亿元、4928.5亿元、5241.1亿元；净利润210.5亿元、233亿元、256.9亿元。维持“买入-A”投资评级。给予2022年15倍PE，对应目标价15.9 元。
    风险提示：工业互联网发展不及预期、电信及企业终端设备市场需求不及预期、边缘计算及AI行业发展不及预期

浙江医药调研简报：注射剂新平台获得FDA认可，成长可期

投资要点：
    公司 1月 19日发布 2022年业绩预告。预计 2022年年度实现归属于上市公司股东的净利润为 57,840万元-47,330万元，与上年同期相比将减少 46,691.99万元-57,201.99万元，同比减少44.67%-54.72%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 50,760万元-40,250万元，与上年同期相比将减少47,473.37万元-57,983.37万元，同比减少 48.33%-59.03%。
    维生素业务 2022年同比 21年有所下滑，2023年有望企稳。维生素 E 和维生素 A 是公司主要的利润来源。Wind 数据显示，2022年，维生素 E 平均价格比 2021年提升 5.48%；维生素 A 平均价格比 2021年下降了 49.8%。其中 VA 价格大幅下跌，一方面来源于市场供给增加，另一方面则来源于全球需求减弱。受到国内外需求减弱因素影响，VE 和 VA 销量在 2022年均同比呈现不同程度的下滑。受此影响，公司 2022年业绩出现波动。2023年，VA价格继续下降的概率较小，大概率将呈现稳中有升的态势；VE 价格有望稳定。公司未来还将陆续挖掘维生素衍生品产业链的发展机会；胡萝卜素、斑蝥黄素未来增长可期。
    无氟喹诺酮药物奈诺未来有望成长为 10亿单品。公司左氧氟沙星氯化钠注射液进入全国集采后销售价格和毛利大幅下降；苹果酸奈诺沙星（简称“奈诺”）目前具备原料药、胶囊剂以及注射剂型，其中，2021年 6月，苹果酸奈诺沙星氯化钠注射液获批上市；该系列产品具备广谱抗菌活性，主要用于治疗社区获得性肺炎。在新冠防疫政策调整之后，第一波感染快速达峰，感染新冠后的一部分人群在医生的建议下使用了奈诺进行细菌感染性肺炎的预防，对奈诺的认识无论是从医生层面或是从患者层面都有了相当程度的提升。去年，苹果酸奈诺杀星注射剂首次进入医保，公司 1月 16日在互动平台表示，苹果酸奈诺沙星制剂进入医保后销售量和销售额增长较快。2022年奈诺销售额增速达到 30%以上，后续有望保持快速增长态势。
    近日注射用盐酸万古霉素获得美国 FDA 新药申请，意味着公司的全新注射剂生产平台技术获得 FDA 认可。公司盐酸万古霉素注射剂采用全新的注射剂生产方式，于 2017年 8月 17日以 505(b)
    (2)的形式向 FDA 递交 NDA 申请，该申请是采用新处方、新生产工艺的新药申请，与传统冻干工艺先比，具备生产成本低，规格大等优势。根据 IMS 数据显示，万古霉素注射剂 2021年全球销售额约为 6.102亿美元，其中美国市场为 2.087亿美元；2022年 1- 6月全球销售额 3.183亿美元，其中美国市场为 1.133亿美元。预计公司注射剂上市后有望快速放量。同时，这次盐酸万古霉素的获批也超出了公司的预期，说明该技术平台获得了 FDA 的认可。
    后续公司将依托该技术平台开发一系列适用于该工艺的多个制剂产品。后续产品的利润率有望更高，获批速度也将更快，海外制剂出口市场有望持续打开。
    ADC 平台将陆续步入收获期。公司与美国 Ambrex 公司合作布局的乳腺癌靶向药 Her2-ADC 采用新一代非天然氨基酸定点耦联ADC 技术，比传统 ADC 进一步增加了药物疗效并降低副作用发生率；预计今年 6月完成乳腺癌适应症 III 期临床研究，明年上半年有望上市。针对其他适应症的临床研究还在稳步推进，其第二个产品已进入一期临床，后续该平台管线内的其他药物也在陆续推进。
    盈利预测。公司 2022年、2023年、2024年每股收益分别为：
    0.54元，1.23元和 1.58元，对应 2月 2日收盘价 13.40元，动态 PE 分别为 24.81倍，10.89倍和 8.48倍，给予公司“买入”的投资评级。
    风险提示：维生素价格大幅下跌，新药研发及销售不及预期

博汇纸业点评报告：Q4盈利承压，静待成本下行、需求改善

基本事件1月 30日，公司公布 2022年业绩预告：2022年归母净利润实现 2.21亿元至 2.90亿元（同比-87%至-83%），扣非归母净利润实现 1.99亿元至 2.68亿元（同比-88%至-84%）。
    成本高企需求弱，22Q4盈利承压预计 22Q4归母净利润实现-3.92亿元至-3.23亿元（同比-86%至-53%），22Q4针叶浆/阔叶浆分别 954美元/吨、828美元/吨，同比+23.99% /+39.99% ，环比-2.82%/+4.42%，22Q3-Q4浆价总体高位运行，预计 Q4完全使用 Q3高价浆，公司吨纸成本环比提升 Q3有所提升。22Q4受疫情影响，下游包装行业需求不旺，22Q4白卡纸市场价为 5299元/吨（环比 -5.91%，同比-11.98%），我们预计 22Q4公司白卡纸价格环比 22Q3下降 300-400元/吨，价格下行&成本提升挤压吨纸盈利空间。
    下游消费复苏，成本压力缓释，23年盈利有望改善静待需求复苏&成本下行，23年盈利有望改善。“以白代灰”“限塑令”等政策出台、环保趋严，白卡纸对于灰底白板纸、塑料制品的替代需求逐步增强；22年底防疫转向消费需求逐渐修复，白卡纸下游药品、香烟、食品、餐饮等需求恢复较好。预计疫后需求复苏良好，高位库存有望逐季消化，预计 23Q1末新增纸浆供应到港国内，成本压力可真实缓解，带来吨盈利改善。
    白卡龙头持续扩张，APP 大股东赋能，成长路径清晰公司为白卡纸龙头，22年主要产能包括白卡纸 215万吨，箱板纸 100万吨，高档信息纸 45万吨（于 22年 10月投产），预计 23年新增 20万吨纱管纸产能、45万吨文化纸产能完全释放。未来规划产能包括江苏基地 80万吨特种纸板、100万吨高档包装纸，山东基地 70万吨白板纸等。大股东 APP 在新品开发和管理效率方面赋能显著，看好中长期公司龙头地位优化、盈利能力提升。
    投资建议公司作为白卡纸行业龙头，产能持续成长，需求复苏&成本下行有望带来盈利改善。我们预计公司 22-24年分别实现营收 178.96/188.60/212.10亿元，同比+9.95%/+5.39%/+12.46%；对应归母净利润分别为 2.79/10.47/16.30亿元，同比-83.67%/+275.78%/+55.72%；对应 PE 分别为 39X/10X/7X，维持 “买入”评级。
    风险提示需求复苏低于预期，原材料成本超预期上涨，新增白卡纸产能供给过于集中。

中自科技深度报告：尾气催化剂主业筑底，进军储能电池谋新篇

尾气处理催化剂国内领先企业。中自科技成立于 2005年，主营天然气、柴油、汽油等燃料机动车尾气净化催化剂（器）、氢燃料电池电催化剂以及储能与动力电池等新材料，是我国领先的环保催化剂厂商。目前公司布局成都、眉山和长春三大生产基地，募投项目达产后，产能将进一步提升至汽油车催化剂 100万套/年，柴油车催化剂 55万套/年，天然气车催化剂 10万套/年。
    国六标准已在全国范围实施，汽车尾气处理技术升级带动市场扩容。自 2021年 7月 1日起，全国范围重型柴油车开始执行国六 a 限值要求。由于国六排放标准中对尾气中的各类污染物提出了更严格的排放限制，汽油车一般须采用 TWC或 TWC+cGPF 组合方案，柴油车一般需要采用 DOC+cDPF+SCR+ASC 组合方案，天然气车一般需要采用 TWC 或 TWC+ASC 组合方案。催化剂与涂覆产品单套价值量放大，国六标准下汽油车、轻型柴油车、重型柴油车及重型天然气车的单套催化剂组合价格大幅上涨，据我们测算，国六新标全面实施后，汽油车、轻型柴油车、重型柴油车及重型天然气车的催化剂市场将达到 679、229、146和45亿元，市场空间达到 1099亿元。
    燃油商用车有望周期筑底，尾气处理材料市场复苏可期。商用车作为生产资料和国民经济有非常强的正相关关系，销量呈现周期波动特征。据中国汽车工业协会数据，重型商用货车/轻型商用货车销量分别为 139.5万辆/211万辆，但销量呈现前高都低趋势。商用车销量在 2Q21至 3Q22经历了约一年半的下行周期后，目前逐步呈现底部企稳特征。未来随着宏观经济的逐步复苏，有望进一步带动国六相关材料需求修复。
    公司催化剂主业修复+储能电池新布局，料将带动公司业绩快速反弹。
    （1）公司是国内天然气重卡催化剂龙头企业，市场占有率达到 30%以上；今年公司获得关键的潍柴 WP13NG 机型公告，有望将市场占有率进一步提升至 60%+；
    （2）2022年公司实现汽油乘用车大客户零突破，深入绑定长安汽车，获得多款定点车型公告，汽油车催化剂销量将迎来高速增长；
    （3）携手能蜂电气布局工商侧储能电池业务，公司 60-200大圆柱锂电电芯目前已通过代加工方式实现销售收入，2022年内 PACK 中试线、10MWH 电芯中试线逐步落地，储能电池销售收入有望快速增长。
    投资建议：我们预计公司 2022-2024年归母净利润-0.52、1.71、2.31亿元，EPS-0.61、1.98和 2.69元/股，对应 2023年 2月 2日收盘价，2023年和2024年 PE 为 20、15倍。考虑到国六标准已经在全国范围全面实施，随着公司募投产能分布释放叠加市占率的持续提升，公司业绩有望在未来两年实现快速增长，维持“推荐”评级。
    风险提示：燃油车销量周期下行的风险；贵金属原材料价格大幅上涨的风险；
    国内市场竞争加剧导致市占率下降的风险

京东方A：供求关系逐步改善，面板龙头全面布局“1+4+N+生态链”

公司近期发布 2022年业绩预告，22年实现归母净利润75-77亿元，同比下降70%-71%；扣非净利润亏损 18-20亿元，同比下降 107%-108%。单四季度来看，公司实现归母净利润 22.1-24.1亿元。
    稼动率调整缓解供求关系，面板价格有望企稳。受经济复苏乏力、行业需求收缩等因素影响，2022Q2末起，行业普遍出现稼动率调整，面板厂库存水位随之下降，去库存效果明显。
    OLED出货持续增长，产品结构不断优化。柔性OLED领域，公司市占率国内第一、全球第二，基本完成基本完成全球主流品牌客户导入。2022年前三季度，公司柔性OLED 出货持续增长，出货量近 5000万片，第三季度出货量 1800万片，全年出货目标为 8000万片。未来公司将持续提升柔性 OLED 产品的出货量，着力提高高端旗舰产品的出货比重。LCD 领域，在供需两端共同作用下，LCD TV 面板供过于求情况大幅缓解，公司发力车载、电竞、AR/VR 等高价值领域，提升整体盈利能力。供求关系的改善有望带来面板价格止跌企稳，LCD TV 主流尺寸产品 2022年 10-11月价格全线上涨，12月保持稳定。IT类部分产品已出现止跌迹象。2023年，经济修复、产品大尺寸化延续、新技术渗透率提升、应用场景拓展等因素将拉动需求增长。
    控股华灿光电布局 MLED 赛道，优化整合“1+4+N+生态链”。2022年 11月，华灿光电引入京东方作为控股股东，此次调整旨在加强公司在 Mini/Micro LED 芯片领域布局。华灿光电是 LED芯片龙头供应商，掌握 Mini/Micro LED芯片核心技术，控股华灿光电将补足京东方 MLED 业务关键技术短板，与京东方先进的半导体显示技术、高速转印技术共同组成京东方 MLED 业务战略的技术基石，加快 MLED 全产业链布局，补足公司在物联网转型过程中布局的物联网创新、传感器及解决方案、MLED 及智慧医工 4条主战线。
    我们预测公司 2022-2024年每股收益分别为 0.20、0.32、0.46元（原 2022-2023年预测为 0.71、0.89元，主要下调了显示事业收入及毛利率假设），根据可比公司 23年平均 16倍 PE 估值水平，对应目标价为 5.12元，维持给予买入评级。
    风险提示液晶面板价格波动的风险；柔性 OLED 进展不达预期。

安科瑞：聚焦、创新、笃定，抢跑企业微电网千亿级市场

安科瑞聚焦企业微电网领域，为客户提供综合能效管理等系统解决方案，具备“云-边-端”完整的产品生态体系。公司的产品演进路线图清晰、布局长远，最终实现从能效管理功能到智慧能源数据服务的三级跳：
    1. EMS 1.0分立式子系统阶段：按企业需求打造不同功能的子系统，主要集中在电力监控/能效管理/用电安全等功能。
    2. EMS 2.0微电网平台+行业阶段：实现各个子系统的互联互通，形成微电网平台，并落地到多个细分垂直行业，为行业提供综合解决方案。
    3. EMS 3.0智慧能源平台阶段：源网荷储充一体化管理，打通微电网与大电网，智慧自主运行，充分自治，多能互补，信息互通，双向互动。
    企业微电网市场广阔、容量极大，新型电力系统背景下需求有望爆发。
    空间：根据我们的推算，企业微电网存量改造项目空间将不少于8000亿元；每年新增项目业务空间达到150亿元以上。
    趋势：“双碳”目标+电价浮动，趋势进一步催生企业的节能控耗、节省电费需求；分布式电源/储能/充电桩加入使得企业微电网更加复杂化，进一步催生可靠用电、运维管理需求；用户侧参与电力市场并可进行上网卖电，催生市场化交易、数据管理需求。
    安科瑞：产品/销售/研发/生产四维度抢跑企业微电网市场 【产品】云-边-端矩阵完善；【生产】柔性化生产能力，保证交付速度/毛利率；【研发】注重创新研发，不断推进产品进步。
    【销售】销售渠道创新，三条路径发力“微电网平台+行业”模式：①行业标杆项目模式；②行业设计院模式；③优质代理商模式。
    ? 投资建议：公司聚焦企业微电网高景气赛道，持续发力，盈利预测如下：预计2022-2024年公司的营业收入为10.64/15.13/20.81亿元，归母净利润为2.15/3.03/4.14亿元，每股收益（EPS）为1.00/1.41/1.93元，对应2023年2月1日收盘价40.22元，PE分别为40/29/21倍，强烈推荐，首次覆盖给予“买入”评级。
    ? 风险提示：1）市场份额被竞争对手挤压； 2）新产品推广不及预期；3）新产品研发不及预期；4）分布式电源、用户侧电改不及预期；
    5）拟建项目、拟设子公司存在不确定性等

天齐锂业公司点评报告：营收盈利创新高，拟购买澳大利亚Essential Metals Limited 100%股权

事件：公司发布2022 年业绩报告（未经会计师事务所审计），预计2022年公司归属上市公司股东的净利润为231.00 亿元-256.00 亿元，同比增长1011.19%-1131.45%；预计扣除非经常性损益后的净利润为221.00 亿元-245.00 亿元，同比增长1556.94%-1736.88%；预计基本每股收益为14.87 元/股-16.47 元/股。
    投资要点： 公司是中国和全球领先、以锂为核心的新能源材料企业。公司业务涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直一体化的全球产业链优势与国际客户建立伙伴关系，共同助力电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可持续发展。公司以西澳大利亚格林布什锂矿为资源基地，拥有四川雅江措拉锂矿的开采权，以优质的锂矿资源为依托，成为锂化工产品核心原材料充足供应的保障。同时，公司通过参股日喀则扎布耶 20%的股权和SQM22.16%的股权，实现对优质盐湖锂资源的战略布局，成为全球极少数同时布局优质锂矿山和盐湖卤水矿资源的企业之一。
    受到锂盐及系列产品价格大幅上涨、动力电池及储能产业需求快速增长等因素影响，公司2022 年业绩创造历史新高。公司目前是国内唯一一家锂矿自给率达100%的锂盐生产企业，锂矿供给大部分来自控股子公司泰利森拥有的澳大利亚格林布什矿山，锂盐价格持续攀升并维持高位提升公司毛利率，公司利润实现大幅增长，预计2022 年公司第四季度归母净利润为71.18 亿元-96.18 亿元。
    2022 年锂盐及系列产品价格在年初开始便快速增长，2022 年1月7 日电池级和工业级碳酸锂价格分别为29.83 万元/吨和27.78万元/吨，截至12 月30 日电池级和工业级碳酸锂价格分别为51.83万元/吨和47.49 万元/吨。2022 年第一-第四季度电池级碳酸锂均价分别为43.23 万元/吨、47.43 万吨、48.35 万元/吨、55.22 万元/吨；工业级碳酸锂价格2022 年第一-第四季度均价分别为41.10万元/吨、43.99 万吨、45.99 万元/吨、51.83 万元/吨。截至2023年2 月2 日，尽管锂盐价格有所回落但依旧保持高位，电池级碳酸锂与工业级碳酸锂价格分别为46.25 万元/吨和43.00 万元/吨。
    根据中国汽车动力电池产业创新联盟发布的数据，2022 年国内动力电池产销量分别为545.9GWh 和465.5GWh，累计同比分别增长148.5%和150.3%；动力电池装车总量达到294.6GWh，同比增长90.7%。
    公司控股子公司拟购买澳大利亚EssentialMetalsLimited 股权。
    2023 年1 月9 日公司发布公告，公司控股子公司TLEA 拟花费人民币6.32 亿元购买ESS 发行在外的100%股权。根据ESS 资源报告，ESS 锂矿资源总量为1,120 万吨，平均氧化锂含量为1.16%。
    基本情形下，预计可利用资源量使用率为55%，即以619 万吨测算；乐观情形下，预计可利用资源量使用率为71%，即以790 万吨测算。根据ESS Pioneer Dome 锂矿Pioneer Dome 锂矿项目矿山寿命为6.19 年。随着未来探勘范围和深度的扩大，未来增储的同时矿山寿命也可能会随资源量延长。ESS 还拥有JuglahDome 金矿项目和Golden Ridge 金矿项目100%的所有权。ESS的锂矿石资源量合计为12.90 万吨氧化锂当量，根据伍德麦肯兹统计，截至2021 年12 月31 日，公司控股子公司泰利森所拥有的格林布什矿场的锂矿及矿物储量为1.68 亿吨，氧化锂品位为2.04%。
    交易完成后，拟新增的锂矿资源量占公司格林布什矿场锂矿及矿物储量的6.67%。
    给予公司“增持”投资评级。预计公司2022、2023 和2024 年全面摊薄后的EPS 分别为13.35 元、12.21 元和11.16 元，按照2 月2 日94.84 元的收盘价计算，对应的PE 分别为7.04 倍、7.70 倍和8.42 倍。公司近年主要锂产品产销实现明显增长，公司下游需求方面新能源汽车、动力电池等行业需求实现较快增长，建议持续关注新能源汽车销量、动力电池装车量的变化及锂及系列产品供需情况。预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策发生变化；（5）锂及系列产品价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。

富春染织公司深度研究：一筒色纱筑富春，扩产增收促发展

投资逻辑色纱行业龙头，聚焦筒子染色。公司主营业务包括色纱、贸易纱及受托加工，色纱收入占比 90%，主要将采购的坯纱染整加工、络成筒形纱线并用于袜子、毛巾、家纺制造；截至 21年底色纱产能达 6.6万吨。22年 Q1~3公司营收/归母净利分别为 16.2亿元/1.4亿元，同比+7%/-13.8%，需求疲软叠加棉价下行盈利承压。公司22年 6月发行“富春转债”募资 5.7亿元，用于智能化精密纺纱项目（一期）建设；12月 29日起可转股，最新转股价 19.29元。
    需求回升、棉价上修有望带动盈利修复。当前棉价已从 22年初的高位下降至 1.52万元/吨，23年预计随需求回暖带动企稳回升。
    公司主要原材料棉纱占成本的 69%左右，毛利率与棉价高度相关，有望受益于棉价回暖，预计 23年的利润空间修复弹性较大。
    规模生产摊薄成本、促进利润改善，环保技术构建壁垒。1）公司仓储式生产放大规模优势。相比于订单式的个性化生产，仓储式为满缸、批量生产提供条件，生产要素资源得到充分利用，降低单位成本。2018-20年色纱产能从 4万度提升至 5.4万吨，单位成本从 2.51万元/吨下降至 2.24万元/吨。2）产品单位低能耗带来成本优化。经测算，公司单位色纱用水量低、特许长江取水、自有锅炉供应蒸汽等优势为色纱生产总成本带来1.94Pct的优化。3）公司前期环保投入较大，污染物排放量远低于行业标准。
    终端需求稳定&供给端格局改善，公司逆势扩产有望带动规模提升。公司持续进行年产 3万吨筒子纱项目，并自 2022年起开展年产 6万吨筒子纱染色建设项目，预计 23年公司产能较 22年增长55%，为公司承接更多订单提供空间。同时，公司 21年规划“50万锭智能纺纱项目”及“年产 3万吨纤维染色项目”切入上游环节，预计 23~24年色纺纱业务将贡献 1.8/4.1亿元营收。
    盈利预测、估值和评级作为纱线染色龙头，公司在规模效应、成本控制方面优势显著，近两年规划产能集中投放预计带动规模增长，叠加 23年随需求改善棉价有望回归上升通道，从而带动公司盈利改善。我们预测22~24年公司分别实现归母净利润 1.65/2.44/3.03亿元，分别同比-29.25%/+47.95%/+24.33%。综合来看给予公司 23年 13倍PE，对应目标价 25.37元/股，首次覆盖予以“买入”评级。
    风险提示棉价剧烈波动，终端需求恢复不及预期，产能投放节奏低于预期，股东可转债减持，大股东质押。

中科软：布局广泛的保险IT龙头，“保险+”和海外业务助力业绩突破，利润增长加速可期

公司作为保险 IT 龙头，客户覆盖度高，行业地位稳固，可充分抓住保险 IT 持续发展的行业机遇，实现保险 IT 基石业务的稳定增长。中科软自成立之初即深耕保险IT 领域，具备多项自主研发的保险 IT 解决方案，根据 IDC 的报告，从 2014-2021年稳居保险 IT 解决方案市场份额第一的位置。公司覆盖 95%的保险机构客户，且对保险领域主要客户粘性增强， 2021年公司保险 IT 收入超 500万元的客户较2020年增长 13家。2019年以来公司的保险行业客户收入占比超过 50%，构成公司基石业务。线上化转型带来的架构升级需求、信创等多项因素将持续提升保险机构的 IT 投入。公司作为保险 IT 领域稳固的龙头，凭借高覆盖度的客户资源和较完备的产品与服务能力，有望充分抓住行业机遇，维持基石业务的稳定增长。
    “相似复用”开发理念提高软件业务毛利率，良好的组织管理与考核保持费用率稳中有降，人均创利持续提升，2023年开始利润有望加速释放。公司采用“相似复用”的开发理念，不断提升开发及服务效率，使得公司软件开发及服务毛利率近年来呈现稳定增长趋势，2022年 H1在受到疫情影响的情况下，公司的软件类业务毛利率依然达到 35.80%，在 2021年全年的软件类业务毛利率基础上提升了 1.62%。
    同时公司通过加强各项管理与重视利润的考核指标，近年来销售费用率与管理费用率保持稳中有降，人均创利提升趋势明显。在收入稳步增长、毛利率持续提升和费用率控制良好的前提下，预计从 2023年开始，公司将在利润端加速释放。
    “保险+”和海外业务成为公司业绩实现突破的关键抓手。公司实施“保险+”战略，打开增量客户群体和增量服务需求空间，同时海外业务取得关键进展，两项业务增速和毛利率均高于公司整体平均水平，成为公司业绩突破的关键抓手。公司在巩固保险 IT 市场地位的同时，将行业应用软件产品和解决方案应用扩展至众多行业领域，在医疗卫生、社会保障、教育、农业、气象、能源、电力等领域进行广泛布局，不仅能充分抓住各行业的数字化转型机会，还能形成公司深入推进“保险+”战略的良好基础。2021年“保险+”的直接业务收入为 6344万元，同比增长101%，毛利率达到 44.55%。2022年 9月，公司海外业务取得关键突破，海外业务毛利率在 2021年达到 34.06%。“保险+”与海外业务的毛利率均高于公司整体毛利率。未来随着“保险+”和海外业务规模的扩大和占比的持续提升，有利于拉动公司整体的收入增速和毛利率水平，成为业绩实现突破的关键抓手。
    我们认为公司 2023年市值可达 287-295亿元，目标价 48-50元。预计公司 2023-2024年营收为 78.23/92.16亿元，净利润为 8.20/10.69亿元。
    风险提示：“保险+”的商业模式探索和生态建设进程不及预期；下游保险 IT 投入不及预期力度不及预期；集成业务验收进度不及预期。

王府井：零售巨头，免税启航

公司已建立“有税+离岛免税+市内免税”一体的线下零售系统，具备跨区域、跨牌照的经营能力。公司作为传统零售龙头，拥有覆盖全国的综合零售门店数共计76家；同时拥有稀缺的免税全牌照，已经落地的海南离岛店及未来市内免税空间宽广。
    传统零售主业打造多元业态，转型发展。百货业态目前仍为公司营收核心力量，疫情前占比65.8%。2021年随着公司合并首商股份，经营线下门店包括百货、购物中心及奥莱共计76家，超市及专业店数量达441家。同时公司超1800万会员基础也将赋能传统有税及市内免税。
    落子万宁入局离岛免税，有税+免税双轮驱动。2020年公司获得国内稀缺的免税全牌照，并于2023年1月18日试营业首家离岛免税门店王府井悦舞小镇。考虑到2023年海南省免税销售额800亿元的目标及海南疫后消费复苏，预计23-24年公司离岛免税业务贡献营收29.2/40.2亿元。
    离境市内免税空间宽广，有望受益政策东风。2023年是出行流量复苏之年，出境游放开背景下市内免税政策的落地值得期待。参考韩国成熟的市内免税体系及后起之秀新世界的发展路径及优势，中期看我们测算出国际客流回暖后北京市内店规模约150亿元。公司具备传统零售系统的门店在京布局优势，考虑公司在北京市场的市占率35~55%，王府井市内免税规模可达50~80亿元，按10%~12%的利润率估计为公司贡献5.2~9.7亿元业绩。
    盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司营收105.6/132.7/150.2亿元、归母净利2.1/8.4/11.2亿元，CAGR分别为19.2%/134.1%。我们根据传统零售的拓店速度及疫后复苏进程、离岛免税万宁项目的爬坡情况，预计到2024年公司传统零售/离岛免税营收分别为112.8/40.2亿元。参考可比公司，按照分部估值法预计有税业务24年市值达175.27亿元，离岛免税市值50.30亿元，市内免税市值204.05亿元，整体市值为429.62亿元，对应37.85元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：疫情反复风险；市内免税政策落地不及预期；竞争加剧。

步步高:国资入场，未来可期

公司1月月16日发布公告，1月11日，步步高集团与湘潭产投投资签署了《股份转让协议》《表决权放弃协议》，步步高集团将8639万股（占公司总股本10%）以协议转让方式转让给湘潭产投投资，转让价款合计5.18亿元，折合每股转让价格6元；步步高集团将放弃其剩余所持全部2.16亿股（占公司总股本24.99%）对应的表决权。权益变动完成后，湘潭产投投资将成为上市公司的控股股东，湘潭市国资委将成为上市公司实际控制人。
    布同时公司发布2022年业绩预告，预计2022年归母净亏13亿元-19.5亿元，2021年归母净亏1.84亿元；预计2022年扣非归母净亏12亿元-18亿元，2021年扣非归母净亏4.44亿元。
    简评及投资建议。
    1.股份转让及表决权放弃事项意在引入国有资产及产业背景的控股股东，充分发挥上市公司与国有企业之间的资源互补和协同效应，以国有企业的产业资源背景为上市公司赋能，推进上市公司的战略性发展。交易完成后，将进一步优化步步高法人治理结构，提高公司经营及管理效率，促进持续稳定发展。
    2.2022年公司亏损增加主因受疫情常态化影响，居民消费复苏缓慢，加之渠道竞争激烈，公司经营内外环境面临较大压力。公司战略重大调整：除购物中心和百货店外，自2022年四季度开始，通过关停并转从四川市场全面退出，江西市场大幅收缩至新余、萍乡、宜春三地（临近湖南的城市）；湖南、广西两省也同步关停并转低效亏损门店。一般而言超市关闭门店将产生一次性损失，主要包括合同解约损失、装修等长期待摊费用摊余价值的一次性摊销、不可转移的固定资产净值损失、经营商户解约损失、存货损失、员工安置补偿支出等。
    我们认为，近年来受疫情和渠道竞争的双重冲击，公司虽经营承压，仍延续2018年来做减法甩包袱的战略，门店调优后甩包袱，2023年将轻装上阵，聚焦主业，低谷渐过；湘潭国资入主提升综合实力，有望优化财务状况、强化持续经营能力，助力公司把握行业复苏机遇。
    更新盈利预测。预计公司2022-2024年收入各96.78亿元、88.63亿元、93.21亿元，同比增长-27.6%、-8.4%、5.2%；归母净利润各-17.64亿元、0.13亿元、1.09亿元，同比增长-857.9%、100.7%、754.5%。考虑到公司重大战略调整优化业务结构，以及拟推进实控人变为湘潭国资委以提升公司综合实力等，给予2023年0.8倍PS，对应合理市值71亿元，目标价8.21元，维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，减亏进展的不确定性，资本开支压力持续。

比亚迪首次覆盖深度报告：电车王者逐鹿全球，垂直整合构筑核心竞争力

比亚迪：新能源头部车企，迈向全球供应公司主要业务包括新能源汽车、手机部件及组装业务、二次充电电池及光伏业务，并积极拓展城市轨道交通业务领域，其中2021 年前两项业务收入占比分别为52%和40%。根据公司2022 年度业绩预告，预计全年营收超4200 亿元，实现归母净利润160-170 亿元，同比增长4.25-4.58 倍。
    ? 市场：产品强劲推动，全球化进程加快公司现有比亚迪品牌(王朝、海洋)、腾势品牌和全新百万级高端品牌——仰望，车型方面可提供纯电和插混，以及轿车、SUV 和MPV，热门车型销量屡次霸榜。(1)国内：根据公司公告，2022 年公司实现汽车销量187 万辆，同比增长152%，其中新能源乘用车销量186 万辆，同比增长213%，国内电车市场份额约32%。(2)出海：乘用车出海步伐加快，陆续进入挪威、澳大利亚和泰国等国家。
    ? 技术：三电技术领先，构筑核心竞争力(1)刀片电池： 安全性和能量密度较高，2023 年公司电池名义产能或达511GWh ，产能和性能均已准备好外供，客户包括福特、一汽等车企。(2)DM-i超级混动：真正做到“以电为主”，具备快、省、静、顺、绿等多重优势，骁云-插混专用1.5L 高效发动机的热效率达到43.04%，亏电油耗低至3.8 L/百公里。(3)纯电e 3.0 平台：采用全球首个八合一电动力总成，集成化程度更高，高性能版最大功率可以达到270kW，系统综合效率89%，可匹配800V 高电压平台。
    ? 供应链：掌握核心部件，代表一流水平公司旗下五家弗迪公司将核心零部件环节自主掌握，包括三电系统、车规级半导体、照明、模具等，2023 年1 月公司推出“易四方”四电机平台架构，可实现单个车轮的驱动、制动、前进和后退，代表着新能源汽车电机行业的领先水平。在车规级半导体方面，旗下比亚迪半导体拥有从芯片设计、晶圆制造、模块封装与测试到系统级应用测试的全产业链IDM 模式，已实现SiC 模块在高端车型电机驱动控制器中的规模化应用和车规级MCU 芯片从8 位到32 位的技术升级。
    ? 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。预计22-24 年公司归母净利润为162.34、277.83、403.92 亿元，对应EPS 分别为5.58、9.54、13.88 元/股，对应PE 分别为53、31、21 倍。我们选取新能源汽车整车和动力储能电池板块的特斯拉、长城汽车、宁德时代和亿纬锂能作为可比公司，22-24 年行业平均PE 分别为46、30、21倍。考虑到比亚迪国内新能源汽车市占率有望保持，海外放量曲线陡峭，刀片电池外供潜力巨大以及储能业务加速成长等，我们给予公司2023 年PE 35 倍，对应市值9724 亿元，目标价334 元，上涨空间13%。首次覆盖，给予“增持”评级。
    ? 风险提示全球电动汽车需求不及预期、产业链价格剧烈波动、公司市占率下滑风险。

立中集团深度报告：免热合金龙头，受益一体化压铸加速渗透

特斯拉降价降本对车企形成“鲶鱼效应”，看好可以为整车带来降本的一体化压铸板块。立中集团是一体化压铸上游免热处理合金龙头，最大程度受益。
    “4+1”业务格局公司业务在原有三大业务基础上新增锂电新材料业务，形成“4+1”业务格局：全球规模最大的功能中间合金新材料、国内规模最大的再生铸造铝合金材料、国内排行第二的铝合金车轮产品、锂电材料新布局。一大重点业务分支为免热合金。
    铸造铝合金业务：再生铝业务行业领先公司是我国最大的再生铸造铝合金生产企业之一。公司现有铸造铝合金材料产能130 万吨。2020 年和2021 年，公司的铸造铝合金产量分别为72.74 万吨和83.16万吨，其中再生铝合金产量分别为46.16 万吨和54.91 万吨。公司再生铝产量位列国内前列。
    中间合金业务：打破国外垄断在功能中间合金新材料领域，公司产销规模始终处于行业领先地位。公司在原有产能的基础上，实现了高端晶粒细化剂生产线以及包头稀土功能中间合金低成本工厂的投产运营，现拥有总产能11 万吨。
    铝合金车轮业务：积极拥抱新能源立中车轮现有400 多个品种、2000 多个规格型号拥有低压铸造、铸造旋压、液态模锻、固态模锻等四大成型工艺产品。公司拥有铝合金车轮自有产能2000 万只，车轮模具产能1200 套，车轮组装能力300 万套。
    新能源材料业务：向上游延申布局新能源材料业务，一方面可以保证公司关键原料的质量和供应，另一方面也可以满足蔚来储能锂、钠离子电池市场需求，提升公司盈利空间。
    盈利预测与估值预计公司2022~2024 年归母净利润分别为4.9 /7.2/11.7 亿元，同比分别为-9.54%/46.05%/63.00%。EPS 分别为0.80/1.17/1.90 元/股。2022-2024 年可比公司平均PE 分别为37/25/16 倍，考虑到免热合金受益一体化压铸加速渗透、墨西哥工厂投产、布局锂电新材料等因素，2023 年给予公司40 倍PE 估值，对应目标价46.8 元，给予“买入”评级。
    风险提示汽车销量不及预期、一体化压铸渗透率不及预期、锂、钠电池新材料业务推进不及预期、铝价大幅波动风险

永泰能源深度报告：综合能源民营龙头企业，未来煤电储能协同发展

山西省A 股上市能源民营企业，实控人为王广西永泰能源是由永泰集团控股的民营A 股上市公司，以煤电联营为基础的综合能源企业，公司前身是鲁润股份，其实际控制人为王广西。2021 年主焦煤和电力营收占公司总营收的40.82%和43.85%，是公司的双主营业务，同时公司积极推进储能方向布局。
    煤炭业务：焦煤行业生力军，年产1000 万吨以上，未来有望维持高收益公司拥有3 家煤炭整合主体企业和13 座生产矿井，同时在山西、陕西、内蒙古、新疆及澳大利亚等地拥有多家煤炭企业，焦煤年产 1000 万吨以上，未来产能将进一步提升。2021 年煤炭业务营收增长87.56%，根据目前能源紧张程度，未来焦煤价格可能有一定波动，但仍然处于较高区间，煤炭业绩将维持稳增长。
    电力业务：区域电力供应主力军，未来燃煤价格回归合理区间和电价改革将修复电力板块业绩公司电力业务包括发电和供热，所属电厂分布在江苏、河南两省，均为当地主力电厂，电力机组以燃煤机组为主，燃料煤的价格对板块业绩影响较大，未来随着动力煤价格回归合理区间，电力板块业绩将会得到修复，同时电价改革上调浮动区间将会给电力板块带来超预期的收益。
    石化业务：以石化产品仓储、调和和贸易为主，在华瀛石化项目正式投运后，公司石化业务竞争力将得到提升随着华瀛石化项目正式投运，公司采取多种措施拓展市场和培育客户，不断提高业务盈利水平，包括：增加仓储经营货种，增加客户开发力度，增加仓储接卸业务收入，未来申请成为期货交割库等，从而增加公司的竞争力。
    储能布局：公司紧盯储能赛道，聚焦全钒液流电池全产业链发展储能方向布局是公司确立的长期发展战略，公司已经通过合资方式成立德泰储能，通过收购优质钒矿资源和建设钒电池储能示范项目，以及为新能源及传统电力系统提供全套储能解决方案，全力打造电化学储能全产业链。
    盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为20.07 亿、22.53 亿、27.05 亿，同比分别增长 88.63%、12.23%、20.05% 。公司作为炼焦煤的主要供应商，其资源稀缺性和产能增长将维持公司煤炭板块业绩稳定增长，同时燃料煤价格的合理回归将提高公司发电业务利润，提高发电量和售电量。此外，未来储能方向的成功布局将给公司带来更高估值，因此，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示储能政策推动不及预期风险；煤炭产能核增进度不及预期风险；动力煤价格持续上涨风险；焦煤价格大幅下跌风险。

华大智造深度报告：国产基因测序仪器龙头

华大智造是国产基因测序仪龙头，突破海外技术壁垒，渠道拓展叠加配套耗材放量，有望实现2022-2024 年（刨除新冠）收入CAGR73%高增长。
    基因测序仪：市场大、壁垒高、海外垄断 市场空间大：存量CAGR20%，大量未开拓市场。根据Markets and Markets数据，2020年全球基因测序仪与耗材市场规模39亿美元，2025年有望达114亿美元，2019-2025 年市场规模CAGR20%。其中，中国基因测序仪及耗材2019 年市场规模42 亿人民币，2025 年有望达133 亿人民币，2019-2025 年市场规模CAGR21%。基因测序作为新兴领域，仍有大量可开拓应用市场，如肿瘤早筛等，按照Frost&Sullivan 数据，我国肿瘤早筛市场规模有望由2021年的1 亿元提升至2030 年的192 亿元，对应2021-2030 年复合增速79%。我们认为，下游场景的持续打开，有望拉动上游仪器耗材放量。
    技术壁垒高：多板块集成的综合技术壁垒难以突破。基因测序仪的核心是可以实现稳定快速的高通量基因测序，为了达到这一目标需要实现DNA 聚合、DNA 提取富集、光电技术等各板块技术的突破，并实现良好的集成。
    以华大智造的基因测序为例，其流程包含DNA 单链环化、DNB 制备、规则阵列芯片和DNB 加载、cPAS 测序、二链测序、算法识别等步骤，所涉及技术包括但不限于DNA 扩增、半导体精密加工、DNA 聚合、高分辨率成像、软件分析等。仅DNA 聚合板块，便需在上万个酶突变体中筛选得到最优秀的测序酶，对公司的研发实力、综合实力均有较高要求。
    长期海外垄断：高技术壁垒形成垄断，Illumina 全球市占率74%，提价倒逼国产企业突破上游“卡脖子”技术。基因测序设备及耗材市场主要被Illumina、Thermo Fisher 等海外龙头占据，2019 年全球市占率分别为74.1%、13.6%。2014 年，Illumina 核心试剂耗材价位大幅提升，导致我国下游测序服务商毛利率大幅下滑，倒逼国产企业突破上游“卡脖子”技术，华大智造应运而生。
    华大智造：国产唯一、打破垄断、竞舟中游 基因测序仪唯一国产厂商，自研专利技术打破海外垄断，测序质量已与海外有一战之力。公司通过自主研发，拥有“DNBSEQ 测序技术”、“规则阵列芯片技术”、“测序仪光机电系统技术”等多项核心专利，测序技术跻身全球三大核心测序技术之一，Hak-Min Kim 等对比了Illumina 平台与华大智造平台在测序质量、GC 覆盖率、测序一致性等方面的差异，总体来看华大智造与Illumina 结果具有高可比性，测序质量已与海外有一战之力。
    技术突破、渠道拓展带动市占率持续提升，国内市占率提升至24%。
    ?2017-2019 年国内市占率由16%提升至24%，并有望持续提升。技术壁垒突破叠加性价比优势，基因测序板块国产替代加速，作为国产基因测序仪唯一厂商，2017-2019 年公司国内市占率由16%快速提升至24%，我们认为，随国内对数据安全越来越重视，公司渠道完善、数据累积、产品影响力提升等，国内市占率仍有望快速提升。?2020 年后全球拓展加速，2022年赢得美国专利诉讼，全球市占率有望提升。2020-2022 年，公司分别于新加坡、韩国、澳大利亚、德国、俄罗斯、英国、法国、巴西等地设立子公司，建立本地化的营销服务团队，加速海外布局。2022 年，公司赢得美国诉讼，加速进入美国市场，全球化助力公司打开成长天花板，有望拉动全球市占率提升。
    成长性：2022-2024 年收入（刨除新冠）CAGR73% 基因测序产品，2022-2024 年收入CAGR66%。基因测序为公司核心业务，2021 年收入近13 亿元，占比（刨除新冠）超80%，2023-2024 年疫后科研需求恢复、渠道拓展等有望拉动收入高增长。（1）产品力提升叠加渠道拓展，测序仪销量有望快速增长。公司基因测序仪在测序质量上已与海外龙头有一战之力，作为国产唯一基因测序仪厂商，国内市占率高速增长，2020 年后加速海外布局。我们认为，2023-2024 年疫后需求恢复、国内外市占率提升有望拉动测序仪销量40%-50%高增长；（2）耗材放量，耗材仪器比逐年提升。2019-2021 年，公司测序仪板块耗材收入占比由24%提升至60%，耗材仪器比逐年提升，我们认为，伴随疫后需求恢复及产品使用量的增长，耗材仪器比仍有稳步提升趋势，仪器与耗材放量拉动基因测序板块收入2022-2024 年CAGR66%。
    实验室自动化及新业务板块（刨除新冠）收入维持高增长。（1）实验室自动化板块2022-2024 年非新冠业务收入CAGR82%。刨除新冠，2019-2021 年公司实验室自动化板块收入CAGR67%，我们认为，疫后科研需求的恢复叠加公司疫情下渠道的拓展，公司实验室自动化板块收入（刨除新冠）有望加速增长，2022-2024 年复合增速有望达82%。（2）新业务板块高增长有望持续。2019 年，公司新业务板块DNBelab C 系列单细胞测序系统获批，新品放量拉动2019-2021 新业务板块收入（刨除新冠）CAGR122%。我们认为，随公司渠道拓展及单细胞测序等需求的增长，2022-2024 年新业务板块收入有望维持70%-150%的同比增长。
    盈利预测与估值基于上述假设，公司2022-2024 年营收分别为43.40/50.41/70.59 亿元，分别同比增长10.5%、16.1%、40.0%；对应毛利率分别为56.3%、56.3%、57.6%。其中非新冠相关收入分别为22.97/42.45/68.45 亿元，分别同比增长45.0%、84.8%、61.2%；2022-2024 年归母净利润分别为19.64/2.63/4.73 亿元，分别同比增长306.19%、-86.62%、79.99%。参考可比公司估值，并考虑公司产品的高壁垒与国内独创性，给出公司2023 年13 倍PS，对应35%空间。
    风险提示市场竞争加剧的风险；新冠疫情收入波动风险；专利诉讼的风险。

拉卡拉公司事件点评报告：业绩短期承压，数字人民币增长可期

公司发布2022 年度业绩预告：公司预计实现净利润达3.00-4.00 亿元，同比下滑63.1%-72.3%；扣非净利润达2.24-3.24 亿元，同比下滑64.6%-75.5%。
    投资要点业绩短期承压，静待修复2022 年在复杂的国际政治形势及国内疫情反复扰动下，线下商户面临供货不畅、销售下滑、营业时间不确定等多重压力，公司分支机构及合作渠道的商户拓展工作难以进行。从业务端来看，由于公司活跃商户减少并保持对渠道扶持的让利政策，成本费率提升，因此支付业务营收和毛利率受到较大影响；此外，受到银行向商户新增贷款规模减少影响，金融科技业务拖累商户科技服务，致使科技服务收入下降。长期来看，公司打造开放式条码支付系统平台，进一步完善全国网络布局。同时公司发力商户数字化经营业务，通过不断完善云超门店经营平台以增强客户粘性。伴随着宏观经济的复苏及疫情防控的放开，我国居民消费的增长将带动公司两大经营业务逐步修复。
    把握战略机遇，数字人民币率先布局发展数字人民币作为国家重要战略，数字人民币作为数字经济的重要内容已写入国家“十四五”规划。2020 年，中国人民银行在全球率先开启数字人民币试点工作，商务部、国家发改委等多部委多次发文提出加快数字人民币试点推广。数字人民币的推出，意味着我国将迎来新的数字支付时代。公司作为首批与中国人民银行数字货币研究所签订战略合作协议的两家支付机构之一，有望在数字人民币核心试验领域率先受益；同时与七大运营机构完成系统对接并开启业务合作。公司把握住产业变革的战略机遇，将利用先发优势夯实并持续提升核心竞争力。
    支付牌照收紧，商户费率打开提价空间自2015 年下半年以来，央行停发支付牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。2023 年1 月5 日，央行官网发布《支付业务许可证》续展公示信息，12 家支付机构得以续展，2 家被中止，4 家不再续展。整体来看，支付行业续牌愈发严格，支付业务许可证的价值在“洗牌”中不断凸显，行业竞争格局将持续改善。另一方面，疫情导致商户生存困难叠加支付机构的让利，线下收单机构收费费率下降，因此竞争力偏弱的机构退出市场。未来随着线下商业复苏，商户费率具有较强提升空间。
    盈利预测预测公司2022-2024 年收入分别为61.0、73.6、95.6 亿元，EPS 分别为0.49、0.95、1.37 元，当前股价对应PE 分别为38、19、13 倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示疫情反复风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、支付欺诈风险、商户拓展风险等。

佳禾食品：植脂末大盘稳固，咖啡增长潜力即将释放

事件疫情期间，公司经营受损明显，2022年上半年收入同比下跌13.32%，前三季度同比下跌 7.24%；三年来归母净利润一路走低，2020、2021、2022年前三季度归母净利润同比增速为-20.49%、-30.19%、-45.30%，2020、2021、2022年前三季度毛利率分别为 24.46%、13.59%、10.72%，净利率分别为 11.52%、6.27%、3.71%，盈利能力一路下滑。
    2022年前三季度，主营产品植脂末收入同比下降 16.69%，但咖啡和植物基产品逆势而行扩张迅速，收入同比增加 134.07%、81.88%。展望 2023年，随着下游茶饮连锁行业的复苏、咖啡类产品规模效应逐渐形成、成本端承压情况的改善，预计公司经营效益将持续向好。
    核心观点作为茶饮上游供应商，公司在疫情期间受到茶饮行业整体经营状况影响较大。佳禾食品主要从事植脂末（粉末油脂）、咖啡、植物基及其他产品的研发、生产和销售，其中植脂末产品在国内同行业占据领先地位，并出口东南亚多国家。据中国连锁协会估计，2021年前新茶饮市场拥有超 20%的行业复合增长速度，而受疫情影响 2022年新茶饮市场规模仅有 3.7%增长率，行业整体增长缓慢，在此背景下公司收入影响严重，2022年收入增速明显放缓，上半年收入同比下滑超 10%，前三季度同比下跌 7.24%；归母净利润受到原材料价格波动影响，相比疫情前大打折扣。我们预计 2023年下游需求将迎来全面复苏。
    随着疫情影响退散，公司在发展战略上以植脂末为基本盘，积极发展咖啡和植物燕麦奶，增长曲线清晰。产品端来看，植脂末：主要从事 B 端业务，大客户有蜜雪冰城、沪上阿姨、茶百道等，大客户占比约四成，2021年毛利率大幅下滑系原材料升级所致，2022年利润率保持稳定，疫情过后随着线下茶饮店经营情况的好转，植脂末需求迎来复苏，新增 12万吨植脂末产能，进一步巩固行业领先地位。基于消费者对健康饮品的需求与日俱增，公司在 22年底将传统植脂末产品升级替代为零反式脂肪酸产品，终端客户接受度较高，产品升级以完成。咖啡：主要产品分为速溶咖啡、冻干咖啡粉、烘焙咖啡豆和冷萃咖啡液，主要对接 B 端客户。公司咖啡生产在设备、人才、研发上都具有竞争优势，在国内咖啡供给缺口较大情况下，近两年咖啡销量增长迅速，2022年营收规模预计同比翻番并实现双位数毛利率，在产能进一步扩张的布局下，未来几年有望将保持高速增长态势，产能 利用率也将得到提升。植物基：从事燕麦浓浆、燕麦粉、燕麦奶、椰浆、椰子粉的生产经营，其中燕麦浓浆和燕麦粉依靠经销渠道对接市场，另外公司拥有 C 端燕麦奶品牌“非常麦”，通过经销商电商双渠道布局，目前已达几千万营收。公司植物基类产品增长迅速，2022年前三季度销售收入同比增长 81.88%，23年公司单独成立 C 端业务条线，新负责人接手后计划进入商超大卖场等渠道，分工精细化、渠道扩张将持续推动该业务高速增长。
    成本端看， 22年原料成本整体承压较大，23年预计成本将明显改善。植脂末自 21年 Q2开始毛利率大幅下滑（会计口径改变+原材料价格走高），22年主要油脂、乳粉等原材料价格出现双位数上涨，成本端承压较大。咖啡产品原料采用全球采购模式，22年咖啡生豆涨幅超过 30%，预计 23年咖啡豆价格稳定，并将采取锁单进一步降低原料波动的影响，而大宗油脂价格将呈现下滑趋势。展望 2023年，伴随原材料价格的稳定及一系列锁单措施，公司盈利能力预计迎来显著改善。
    如何看待蜜雪冰城计划自建供应链的影响？根据市场情况来看，我们认为品牌自建供应链对销售量整体影响较小。作为蜜雪冰城的两大植脂末供应商之一，随着另一家供应商产线调整后植脂末供应的减少，在品牌自身难以在短期内依靠自身产能补齐缺口，因此仍会加大对佳禾植脂末的采购量。另外，随着公司渠道的进一步开拓和大客户规模的不断增长，长期来看该影响将被进一步减弱。
    盈利预测与投资建议从行业角度来看，植脂末上游生产行业在疫情期间产能不断收缩，而佳禾在植脂末行业的集中度有望提升，以及公司高自动化咖啡生产线也处于国内领先水平，生产端而言佳禾优势显著。2023年疫情恢复后中低端茶饮需求有望迅速回升，成本端改善明显，我们预计2022-24年营业总收入分别为 24.41/32.25/40.17亿元，对应增速分别 为 1.7%/32.1%/24.6% ， 22-24年 归 母 净 利 润 预 测 分 别 为1.05/2.04/2.67亿元，对应增速-30.1%/93.6%/31%，对应 22-24年EPS 分别为 0.26/0.51/0.67元，对应当前股价 PE 为 65/34/26倍，参考餐饮供应链整体估值区间，给予 23年 43倍 PE 估值，对应目标价21.93元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；原材料成本变动风险；政策超预期风险。

科大讯飞：教育业务和消费者业务齐头并进

公司教育业务稳步推进，未受到双减政策的影响。以公司重要产品个性化学习手册业务为例，在高中个册市场，2022年公司运营的收费校新增 300所，累计达 1400校，收入同比增长 12%，学生续购率提升至 91%，付费转化率超过 70%，成熟运营校的产值提升 16%，2023年预计新增 600所学校，同比增长 38%。
    消费者业务的渠道建设日趋完善，品牌影响力逐步提升。公司消费者业务深入挖掘用户需求场景、持续建设渠道营销能力、稳步提高品牌影响力，公司以用户需求为中心，AI 功能持续完善、使用效果不断提升，线下直营店开拓至 35家，覆盖全国 12个城市，稳步构筑起以用户为中心的全渠道线下零售网络。
    盈利预测与投资建议：预计公司 2022-2024年营业收入分别为 194.12亿元、258.98亿元、321.65亿元，同比增长 6.00%、33.41%和 24.20%；2022-2024年归母净利润分别为 5.47亿元、20.73亿元、29.08亿元，同比增长-64.87%、278.98%、40.28%；2022-2024年 EPS 分别为 0.24元、0.89元和 1.25元，当前股价对应的 PE 分别为 179.1倍、48.3倍、34.4倍，给予公司“买入”评级。
    风险提示：教育业务的订单落地不及预期等。

晶澳科技公司简评报告：全球光伏组件领先企业，加大布局N型高效电池

事件：公司发布业绩预告，预计 2022年实现归母净利润 48-56亿元，同比增长 135.45%-174.69%；扣非归母净利润 48.2-56.2亿元，同比增长160.99%-204.31%。其中预计 2022Q4实现归母净利润 15.1-23.1亿元，同比增加 108%-218%，环比-5%-45%；实现扣非归母净利润 15.8-23.8亿元，同比增长 105%-209%，环比-2%-48%。业绩超出市场预期。
    出货量维持稳定增长，单瓦盈利超预期增长。公司凭借着自身品牌优势及卓越的全球营销服务网络，深耕海内外市场，实现光伏组件出货量和营收规模的大幅度增长。此外，公司不断加强技术创新，积极投入新产能建设，实现降本增效。叠加汇率变动等积极因素，报告期内公司业绩取得持续增长。预计公司 2022年组件出货量约为 40GW，Q4受益于美国地区出货比重提升及海外运费下行，叠加三季度产能爬坡完成带来的非硅成本的下降，组件端单瓦盈利水平超预期增长。
    新技术产能落地，2023实现量利双升。2023年，上游原材料降价缓解成本压力，配合下游高价在手订单，组件端盈利修复。根据公司规划，2023年底组件产能将超过 75GW，硅片、电池产能是组件产能的 80%左右，其中 N 型高效电池产能将达到 27GW 以上，新技术产能的落地将助力公司享受超额收益，预期 2023年实现量利双升。
    海外一体化持续加速，可转债募资助力 N 型产能建设。公司持续加强海外一体化建设，已在马来西亚、泰国、越南等国家和地区积极布局产能建设，2023年 1月，公司宣布将在美国投资 6000万美元建设组件工厂，预计于 2023Q4投产，年产能 2GW，美国工厂的建立将助力公司在美国市场的快速发展，全球市占率有望继续提升。另一方面，公司拟发行可转债，募集资金不超过 100亿元，用于补充 “年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目”和“年产 10GW 高效率太阳能电池片项目”的资金，这些项目均用于生产 N 型电池、组件产品。公司积极提升 N 型硅片、电池片和组件的产能规模，有助于抓住产品技术迭代的历史性机遇，奠定 N 型产品产业化发展的领先优势。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为52.7/80.5/103.8亿元，对应 PE 为 29.5/19.3/15.0倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。
    风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。

索菲亚点评报告：收入稳健增长，整家战略有效推动客单价提升

事件：
    公司发布 2022年度业绩预告：
    公司预计 2022年收入 109.27至 114.48亿元，同比+5%至+10%；
    归母净利润 9.50至 11.00亿元，同比+675.03%至+797.41%；扣非后归母净利润 8.70至 10.20亿元，同比+2646.72%至+3120.30%。
    分季度看，2022Q4预计公司收入 29.94至 35.14亿元，同比-5.36%至+11.09%；归母净利润 1.47至 2.97亿元，同比扭亏为盈；扣非后归母净利润 1.19至 2.69亿元，同比扭亏为盈。
    在疫情、地产景气度下行等多种因素扰动下，公司坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略布局，整家战略有效提升客单价，收入增长稳健，彰显经营韧性。
    收入增长稳健，整家战略有效推动客单价提升在国内疫情反复、房地产景气度下行等多因素交织影响下，公司坚定推进以“全渠道、多品牌、全品类”为战略布局，以索菲亚、司米、米兰纳及华鹤 3+1品牌多品类抢占全屋定制家居高中低端市场。
    此外，公司推进整家战略落地，有效推动客单价提升，其中，索菲亚品牌工厂端 2022年前三季度平均客单价为 1.81万元，同比增长34.89%，整家战略效果发挥。公司凭借自身优势，整体收入端稳步增长，2022年收入端同比+5%至+10%，其中，按照业绩预告中值测算，在 12月疫情扰动以及由于春节放假导致消费者需求延后等影响下，2022Q4公司收入中枢仍实现同比+2.87%增长，稳健发展，彰显经营韧性。
    利润端有所修复，盈利水平进一步改善可期由于 2021年公司对恒大计提大额资产减值准备，上年利润基数相对较低，导致 2022年利润增速表现高增。我们剔除上年恒大单项资产减值准备影响后，按照本次业绩预告利润中枢测算，2022年归母净利润基本持平，其中，2022Q4归母净利润同比仍实现 21%增长。从盈利水平看，按照收入、归母净利润预测区间中值测算，2022年公司归母净利率为 9.16%，对比剔除减值影响后，同比略有下滑，其中，2022Q4公司归母净利率为 6.81%，盈利能力略有承压，我们认为主要受以下因素影响：上半年原材料价格仍在高位，成本承压；其次，公司 SKU 快速迭代降低工厂效率；库存等减值影响；销售费用率增加等。
    随着原材料价格回落、公司业务结构优化等，公司盈利水平有望进一步改善。
    投资建议：
    持续看好索菲亚在定制家居行业领先地位，3+1品牌多品类布局抢占市场，整装战略持续推进持续驱动客单价提升。预计公司 2022-2024年 收 入 分 别 为 111.89/129.33/147.46亿 元 ， 同 比 分 别+7.5%/+15.6%/+14.0%；归母净利润分别为 10.25/12.97/15.15亿元，同比分别+736.2%/+26.5%/+16.8%，对应 2023年 1月 30日市值，PE分别为 19/15/13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业需求恢复不及预期风险；整家渠道竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；疫情扰动等风险。

用友网络业绩预告点评：强投入告一段落，2023值得期待

投资要点：
    公司发布了 2022年业绩预告：公司归母净利润 2.0-2.2亿元，同比下降 68.9%-71.7%；公司扣非净利润亏损 0.85-1.05亿元，同比下降 74.1%-79.0%。
    2022年是公司的投入年。由于看到数字化和信创发展的重大机遇，公司加大了人员方面的投入，全年新增员工超过 4000名，意味着有 19%以上的人员增长，同时还在积极引入高级人才，这导致了公司人员薪酬压力增大，短期对全年的盈利水平带来了负面的影响，但是长期来看这样的投入对于公司长远发展具有重大意义。考虑到公司在高端 ERP 和大型客户的服务领域竞争力远超国内其他同行，因而在对 SAP 和 Oracle 的国产替代方面具有更大业务优势。
    从 Q4来看：
    （1）收入：虽然公司在 2022年前 3季度都保持了较好的收入增长稳定性，但在 Q4还是受到了疫情较大的负面影响，令主营业务全年增速放缓。
    从公司收入的季节性来看，历年 Q4占比都在 40%以上，对于全年的业绩完成起到了至关重要的作用。但是我们认为 Q4的疫情因素对公司的影响是阶段性和短期的，并对 2023年公司的表现充满期待。因为从收入结构来看大型企业客户在公司收入占比的较大（2021年占比 67%），同时 2022前 3季度，公司来自这部分客户的收入维持了较高景气度，后续在信创和数字化的发展趋势下大型企业客户将仍有持续的需求释放。此外，公司剥离金融服务业务（2021年收入 2.91亿元）带来的负面影响，在 2023年将可以忽略不计。
    （2）净利润：Q4公司归母净利润 7.40-7.60亿元，同比增长 27.32%-30.76%；Q4公司扣非净利润 6.25-6.45亿元，同比增长 7.25%-10.69%。
    相对于收入端受到的疫情因素影响而言，我们认为 4季度公司盈利端的增长表现出了更多积极的信号。随着战略性投入和人员快速增长告一段落，公司在费用端的压力将持续减弱，由此带来的盈利改善值得期待。
    同行对比来看，ERP 行业的 9家上市公司中，3家公布了业绩预告，其中 2家公司实现了主营业务的增长，1家公司未披露收入增长情况；3家企业都实现了盈利，其中公司利润下滑，其他两家净利润增长。此外，根据交易所的规定亏损和业绩波动在 50%以上的公司都需要披露业绩预告，因而我们认为其余 2家 A 股公司也实现了全年的盈利，同时保持了业绩的稳定性。
    首次覆盖，并给予公司“增持”的投资评级。公司作为国内 ERP 领域的龙头，在积极向信创和数字化趋势进行投入后，有望迎来业务端长期较快的增长和业绩的持续改善。预计 22-24年公司EPS 分别为 0.06元、0.22元、0.40元，按 1月 31日收盘价24.51元计算，对应 PE 为 398.91倍、111.83倍、60.57倍。
    风险提示：国产化替代进度不及预期；下游景气度下滑风险；病毒演绎超出预期；地方债务风险。

晶科能源公司简评报告：盈利逐步修复，TOPCon超额收益兑现

事件：公司发 布业绩预告，预计2022 年实现归母净利润 26.6-29.6 亿元，同比增长133.05%-159.33%；扣非归母净利润25-28 亿元，同比增长371.17%-427.71%。其中预计2022Q4 实现归母净利润9.8-12.8 亿元，同比增长134%-206%，环比28%-67%；实现扣非归母净利润9.8-12.8 亿元，同比增长314%-440%，环比38%-80%。业绩表现符合市场预期。
    组件出货持续提升，技术红利逐步释放。2022 年全球光伏市场需求旺盛，公司凭借着全球化布局、本土化经营、一体化发展的战略优势，持续推动产品降本增效，伴随N 型产品红利逐步释放，公司收入和盈利水平均实现大幅增长。预计公司2022 年完成组件出货41.5-43.5GW，2022Q4 完成出货13-15GW，四季度N 型组件出货占比环比进一步提升，全年N 型组件出货10GW 左右，N 型TOPCon 组件维持稳定超额收益。展望2023，产业链价格下行带动组件端需求增长，N 型组件将成为主力产品，美国市场逐渐修复，两者共同助力单瓦盈利提升。
    TOPCon 领域持续突破，N 型组件蓄势待发。公司在N 型TOPCon 领域的研发接连取得突破，2022 年10 月，公司182mm 及以上大面积N型TOPCon 电池转化效率达到26.1%，创造新的纪录。基于量产效率25%的TOPCon 电池的良品率已经接近PERC 电池产品，同时，经过生产工艺和设备选型的持续优化，单瓦生产成本持续下降，成本优势逐渐凸显，为大规模量产和商业化奠定了良好基础。公司的高端组件产品组合，应用N 型TOPCon HOT 2.0 电池技术，采用182mm 大尺寸高效电池，实现组件功率与效率的同步提升，将成为2023 年的主要组件产品。
    全球化、一体化布局持续推进，进一步巩固行业领先地位。公司着眼于全球光伏市场，建立了“全球化布局、本土化经营”的营销布局战略，截至2021 年底，已在全球超过120 个国家和地区建立本土销售团队，产品服务覆盖超过160 个国家和地区。公司拥有“垂直一体化”产能，并在各生产环节积累了丰富的经验，并积极募集资金增强一体化产能实力。公司的全球化，一体化布局将进一步巩固公司行业的领先地位。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为27.2/60.7/77.0 亿元，每股收益分别为0.27/0.61/0.77 元，对应PE 分别为57.8/25.9/20.4 倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。

普源精电公司事件点评报告：2022年扭亏为盈，高端占比+直销占比+国内占比均提升

普源精电-U 发布 2022年年度业绩预告：预计 2022年实现营业收入 6.25-6.39亿元，同比增长 29.14-32.13%，实现归母净利润 8951.04-9610.59万元，扭亏为盈，实现扣非后归母净利润 4541.35-5078.50万元。
    投资要点 扭亏为盈，高端占比+直销占比+国内占比均提升根据测算，预计公司 Q4实现营业收入 2.11-2.25亿元，同比增长 36.13-45.16%，环比增长 37.9-47.1%，实现归母净利润3937.2-4596.75万元，同比增长 54.78-80.7%，环比增长82.4-112.96%，实现扣非后归母净利润 2795-3332万元。
    2022年公司业绩增长主要原因为：1）原创技术红利释放，通过自主研发并拥有核心知识产权的新技术平台数字示波器持续扩大品牌影响力及市场占有率；2）高端产品持续拉动，高端数字示波器及任意波形发生器为代表的高端产品销售收入增长率达到约 98%，同时进一步提升公司毛利率水平；3）直销业务快速发展，2022年大客户及终端销售直销模式部署取得显著成果，销售收入增长率达到约 73%；4）国产替代政策助力，依托国产领先的品牌、技术和营销优势，公司通过高端产品突破和自研技术转化提升市场份额，国内销售收入增长率达到约 46%，本土化优势得到进一步展现。
    13GHz 示波器即将问世，教育贴息有望成为增长新动力2022年公司发布“半人马座”芯片组及搭载该芯片组的高分辨率数字示波器新品，首次实现硬件垂直分辨率指标达到12bit，是公司自研芯片战略全新的里程碑，具备国内行业技术领先优势、芯片壁垒优势和成本竞争优势。目前 13GHz 数字示波器进展顺利，预计 2023年春季将正式发布，根据公司披露，13GHz 数字示波器覆盖的应用在全球有接近 30亿的市场空间，在中国有 10亿左右的市场空间。
    2022年 9月教育部先后发布扩大教育投资和贴息贷款政策，此后公司主动展开与相关高校的对接工作，目前教育贴息贷款项目已经完成预算申报，审批和执行正在陆续进行中。公司在国内高等教育基础教学市场的电子测量仪器市占率领 先，新推出的 5GHz 带宽高端数字示波器、5GHz 高端任意波形发生器、12bit 高分辨率数字示波器以及微波射频类产品有望在本次教育贴息商机中受益。
    盈利预测预测公司 2022-2024年收入分别为 6.34、8.64、11.62亿元，EPS 分别为 0.75、1.48、2.10元，当前股价对应 PE 分别为 132、68、48倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示行业景气度下行风险、产品研发进度不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。

洛阳钼业公司点评报告：项目持续推进，盈利有望逐步提升

公司是全球领先的钨、钴、铌、钼生产商和重要的铜生产商，亦是巴西领先的磷肥生产商，公司基本金属贸易业务位居全球前三。
    公司主要从事基本金属、稀有金属的采、选、冶等矿山采掘及加工业务和矿产贸易业务。目前公司主要业务分布于亚洲、非洲、南美洲、大洋洲和欧洲五大洲。公司为全球领先的钴生产商和重要的铜生产商，于刚果(金)运营的 TFM 铜钴矿是全球范围内储量最大、品位最高的在产铜钴矿之一，矿区面积超 1,500平方公里，资源潜力巨大。2020年取得的毗邻 TFM 矿区的 KFM 铜钴矿是世界级绿地项目，资源量丰富，铜钴矿石平均品位高，具备巨大勘探潜力，进一步巩固了公司在新能源原材料领域的地位，使公司在全球绿色能源行业转型中发挥重要作用，该项目将于 2023年投产；公司持有 30%华越镍钴项目股权，并按比例包销氢氧化镍钴产品，初步布局镍金属。
    受美联储持续大幅加息影响，钨、钼、钴、铜等金属价格波动较大，公司 2022年前三季度营收整体受到一定影响。2022年前三季度公司营业收入为 1324.69亿元，同比增长 4.67%；实现归母净利润53.06亿元，同比增长 49.12%；实现扣非归母净利润 47.04亿元，同比增长 145.75%。2022年第三季度公司营业收入为 407.02亿元，同比增长-2.49%；实现归母净利润 11.58亿元，同比增长 0.73%；
    实现扣非归母净利润 12.38亿元，同比增长 141.26%。公司前三季度主要产品铜（TFM）、钴、钼、钨、铌、磷肥（HA+LA）、铜（NPM80%权益）、金（NPM80%权益）产量分别为 18.74万吨、15.28万吨、11.46万吨、0.6万吨、0.7万吨、85.65万吨、1.69万吨和 1.24万吨，分别同比增长 23.02%、37.63%、-3.43%、-6.89%、10.43%、2.19%、-3.66%和-18.51%；销量分别为 13.04万吨、1.22万吨、1.24万吨、0.59万吨、0.67万吨、71.17万吨、1.26万吨和 0.96万吨，分别同比增长-10.61%、12.53%、-7.26%、-8.04%、16.52%、-23.20%、-14.88%和-21.35%。公司矿产贸易方面，精矿产品、精炼金属产品采购量分别为 256.40万吨和 224.71万吨，同比分别增长 21.95%和-19.96%；销售量分别为 231.95万吨和 229.45万吨，同比分别增长 13.74%和-18.11%。随着美联储加息逐步放缓、国内经济逐步恢复，钨、钼、钴、铜等金属价格有望逐步修复，公司营收与盈利有望逐步提升。
    TFM 铜钴矿混合矿项目与刚果（金）KFM 开发项目工程一期建设持续推进。TFM 混合矿中区主要土建工程已基本完成，东区土建 工程顺利推进，磨机等主体设备正在安装；项目达产后，预计年均增加铜产量 20万吨/年，钴产量 1.7万吨/年。KFM 采矿厂基建剥离、选矿厂、冶炼厂、制酸厂、尾矿库土建和厂房钢结构工程已基本完成，破碎机磨机等主体设备安装完成，正在有序推进管道、电气等安装工程；项目达产后预计新增年平均 9万吨铜金属和 3万吨钴金属。
    给予公司“增持”投资评级。预计公司 2022、2023和 2024年全面摊薄后的 EPS 分别为 0.39元、0.40元和 0.45元，按照 1月 30日 5.50元的收盘价计算，对应的 PE 分别为 13.98倍、13.64倍和12.27倍。公司近年生产运营保持稳健，项目建设提质增速，不断增强公司发展动能，公司下游需求方面新能源产业链需求快速增长，钢铁等行业需求逐步开始修复，随着疫情政策优化与经济回暖，钨、钴、铌、钼等金属需求有望逐步修复，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：
    （1）美联储加息超预期；
    （2）国际宏观经济下行；
    （3）地缘政治冲突加剧；
    （4）行业政策发生变化；
    （5）钨、钴、铌、钼价大幅波动；
    （6）下游需求不及预期；
    （7）公司产能供给不及预期。

奇安信业绩预告点评：全年扭亏为盈，Q4景气度超预期

投资要点：
    公司发布了 2022年业绩预告：公司收入 64.8-66.8亿元，同比增长 11.55%-14.99%；归母净利润 0.5-0.6亿元，增加 6.0-6.1亿元；公司扣非净利润亏损 3.11-3.01亿元，减亏 4.77-4.87亿元。
    2022年公司在疫情形势下实现了扭亏为盈，也成为了公司具有里程碑意义的一年。公司提到 2022年非流动资产处置损益较上年增加 1.2亿元至 2.91亿元，主要为处置威努特股权产生的收益，这部分收益对当年实现盈利也起到了积极的作用。
    单季度来看，Q4营收 34.88-32.88亿元，同比增长 11.28%-4.90%， Q3净利润 11.85-11.75亿元，同比增长 96.80%-95.14%，扣非净利润 10.63-10.53亿元，同比增长 113.72%-111.71%。收入增速较 Q3的 0.39%有了明显的提升，表现上超出了我们的预期。
    同行对比来看，目前有 6家披露了业绩预告，其中 5家实现了全年收入的正增长，但是增速较低，都在 20%以下。共计 5家实现了盈利，1家亏损，仅有公司实现了盈利的改善，其余 5家出现了业绩不同程度的下滑。此外，根据交易所的规定亏损和业绩波动在 50%以上的公司都需要披露业绩预告，因而我们认为其余 4家也实现了全年的盈利，同时保持了业绩的稳定性。根据赛迪的数据，2021年公司以 6.8%的份额位列网络安全行业第一，我们认为 2022年公司还将大概率维持龙头地位。
    在业务上支撑来自：
    （1）行业上：电力、油化、非银金融、运营商、银行为代表的关基行业保持了高速增长。这方面公司在年初就开始调整组织架构，用军团方式加大布局，通过规划安全体系进行业务切入。考虑到 2022年受到疫情影响政府业务较差，公司在关机行业的发力对全年业绩的完成起到了重要的作用。
    （2）产品上：以数据安全、云安全、应用安全为代表的产品实现了收入的快速增长。
    （3）在能力上：研发平台量产带来定制化生产能力的提升和规模效应的显现，同时冬奥会和残奥会项目也给公司品牌和能力提升起到了重要的作用。
    随着《关于促进数据安全产业发展的指导意见》和其他数据要素相关政策的密集发布，国家对产业的重视度达到空前高度。意见 提出到 2025年数据安全产业将保持 30%的年复合增速，对于公司这样的头部数据安全企业来说，又迎来了重要的发展机遇。同时，我们也看到 2022年公司是数据安全业务发展最快的企业之一，2023年有望在数据安全业务上获得更加亮眼的成绩。
    维持对公司“增持”的投资评级。公司作为网络安全龙头，在2022年实现盈利和稳定的增长，2023年有望受益于数据安全的发展和疫情影响的减弱，迎来业绩的持续改善。预计 22-24年公司 EPS 分别为 0.08元、0.43元、1.10元，按 1月 30日收盘价81.00元计算，对应 PE 为 1024.00倍、188.77倍、73.86倍。
    风险提示：网络安全行业竞争加剧；病毒演绎超出预期；地方债务风险。

洛阳钼业：产量计划超预期，2023年迎量价齐升

事件：2023年1月30日，公司发布公告宣布公司2023年度产量指引。
    公司2023年铜产量合计38.4万吨-44.7万吨，按照中值41.55万吨，同比增长50%，钴产量4.5-5.4万吨，按照中值4.95万吨，同比增长144%。产量指引超我们预期。
    从2022年产量指引完成情况来看，公司产量指引较为保守，多数金属品种产量接近甚至超过指引上限。公司2022年铜钴产量分别达到年初制定计划中值的102%和107%，钼钨分别达到108%和113%，均超过年初指引的上限，铌磷分别达到104%和101%，均超额完成目标。预计2023年公司有较大把握达成产量目标。值得注意的是澳洲铜金业务2022年产量不及年初产量目标，主要原因或为计划外的检修，叠加持续的暴雨天气，以及E26项目与此前矿山产量的衔接不顺畅，影响了矿山的生产，根据公司2023年的产量指引来看，澳洲NPM铜金矿预计会在2023年恢复正常运营。
    未来两年铜钴产量大幅释放，成长性凸显。TFM混合矿和KFM铜钴矿项目建设持续推进，TFM混合矿建成后将新增20万吨铜金属量、1.7万吨钴金属量产能，KFM铜钴矿建成后将新增9万吨铜金属量、3万吨钴金属量产能。目前KFM同股业务试车运行正常，预计2023年二季度实现投产，考虑到初期入选品位较高，2023年即可贡献7-9万吨铜产量，2.4-3万吨钴产量。TFM增储权益金事宜仍在沟通洽谈中，但TFM混合矿的建设并未受到影响，预计将按原计划于2023年下半年投产。
    行业景气，铜钼价格上行周期。①铜：国内地产利好政策频出，疫情管控政策调整，2023年国内需求或将逐步向好，低库存下价格弹性较强。叠加美联储加息拐点已现，金融属性压制缓解，预计2023年铜价或将高位运行。②钼：钼价创2008年以来新高，需求持续增长，供给端增量有限，本质是制造业升级下持续成长的小金属。公司产品售价9月才开始有明显调整，后续将充分受益于钼价上涨。
    投资建议：随着TFM混合矿、KFM铜钴矿逐步放量，预计2023-2025年公司铜产量将达到41.5/53.5/57.5万吨，钴产量将达到4.95/6.36/6.7万吨。
    2022-2025年铜产量CAGR为27.6%，钴产量CAGR为48.9%。其中TFM铜产量为31/41.5/45.5万吨，钴产量为2.25/3.36/3.7万吨。考虑到铜钼行业景气，铜钴产量增速超预期，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年，公司归母净利润为71.4/103.5/118.0亿元，EPS分别为0.33、0.48和0.55元，对应最新股价（1月31日）的PE分别为17X/12X/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：铜钴钼等金属价格下跌风险，TFM权益金谈判风险，项目进展不及预期风险等。

恒立液压：周期股现高成长性，国产液压龙头或再次乘势腾飞

国产液压行业龙头企业，产品矩阵丰富，深度绑定优质客户恒立液压成立于1999年，起初为气动元件提供商，深耕液压行业多年，内生外延同步发展，现已成为国内液压件龙头企业。截至目前，公司产品体系涵盖各类核心液压部件，应用于下游6大领域，涉及16个细分行业，并深度绑定卡特彼勒、三一、海天国际、歌美飒等优质客户资源。由于公司第一大核心业务仍为挖机油缸，因此近年来公司业绩受下游周期景气度影响。2021年公司营收达93亿元，归母净利润为27亿元。2022Q1-Q3公司营收及归母净利润分别为59/17亿元。
    国内液压行业市场规模近900亿，电动、智能与可靠是行业未来趋势液压传动优势明显，工程机械为下游第一大需求领域，占比40.5%。市场规模方面，2021年全球液压行业市场规模达304.3亿欧元（约2206亿人民币），国内液压行业市场规模为879亿元。竞争格局方面，海外龙头企业占主要份额（2019年博世力士乐市占率19.7%，恒立液压2.2%），但行业集中度呈下降趋势。向未来看，绿色发展成为行业共识，电动化是大势所趋，智能化与可靠性提升是国内液压厂商实现完全国产替代的必要条件。
    公司有望再次乘势腾飞的五大逻辑阿尔法与贝塔共振，公司迎左侧布局良机。在此节点，看好公司的五大逻辑：1）时代背景——国产替代正当时，行业周期性逐渐弱化。国产高端液压件市场存较大替代空间，“出口需求+机器代替人工+环保标准升级”，促使工程机械周期性不断弱化。2）时间维度——长期坚持做正确的事，顺利把握两轮上行周期。公司在2次上行周期的营收及市场表现优于行业平均水平，在新一轮周期来临之际，公司具备再次精准把握的实力。3）高成长性——供给侧创新+需求侧放量。其中挖机行业，预计2022年挖机油缸市场规模约42亿元，公司市占率达63%，未来油缸海外市场需求有望继续提升，泵阀业务国产替代空间较大，公司中大挖泵阀市占率加速提升。非挖行业增长势头强劲，未来重点关注高机、农机及海工市场。4）护城河稳固——技术实力与净利润水平行业领先。得益于铸件自研叠加规模效应，公司2021年净利率达29%，远高于可比公司。5）他山之石——对标博世力士乐，有望复刻海外龙头成长路径。回顾博世力士乐成长路径，总结出“研发、并购、全球化及把握行业发展趋势”四大要点，综合来看，公司有望成为下一个“博世力士乐”。
    投资建议我们预计公司2022-2024年分别实现收入80.7/98.3/115.0亿元，同比增长-13%/22%/17%；实现归母净利润21.1/27.8/32.1亿元，同比增长-22%/32%/16%；2021-2024年CAGR达7.3%，2022-2024年对应的EPS为1.58/2.07/2.39元。公司当前股价对应的PE为42/32/27倍。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示1）高端液压件核心技术难以突破；2）国内基建政策支持不及预期；3）下游整机厂需求不及预期；4）非挖领域及海外市场拓展不及预期。

联赢激光：激光焊接设备龙头，46系加速画出第二成长曲线

激光焊接设备龙头，客户群体广泛。联赢激光成立于2005年，是国内领先的精密激光焊接设备及自动化解决方案供应商，专业从事精密激光焊接机及激光焊接自动焊接自动化成套设备的研发、生产、销售。公司产品广泛应用在动力电池、汽车制造、五金家电以及消费电子等制造业领域，客户群体覆盖包括宁德时代、国轩高科、比亚迪等行业内知名企业。
    激光器自研构建公司核心优势，也为公司平台化布局提供了契机。公司通过自主研发和制造激光器，获取差异化技术壁垒及成本优势。激光器是激光焊接机的核心部件，是由光学、电源、控制、机械四大系统构成的综合性系统，具有结构复杂，技术难度高等特点。公司自成立之初便高度重视自身激光器技术发展，从YAG系列激光器开始，不断拓展激光器的种类及覆盖面，现已覆盖多个品种主流激光器。我们认为，激光器作为激光焊接设备核心器件，自研既为公司提供了核心竞争优势，也为公司横向布局提供了契机。
    4680处于大规模量产前夜，公司作为焊接设备龙头企业有望充分受益。根据特斯拉2022Q4电话会交流，截至2022年底，特斯拉4680大圆柱电池已实现周产1000辆车的目标，其在德克萨斯的4条生产线中已有1条投入生产，剩余3条处于调试及安装阶段，同时特斯拉宣布最新100GWh的4680电池扩产规划。我们预计2024年4680电池有望迎来真正大规模量产，公司作为激光焊接设备龙头有望充分受益。
    深耕激光焊接技术，平台化布局拓展应用新场景。公司高瞻远瞩，依托于自身在激光焊接领域多年技术积累，横向布局包括4680大圆柱电池、动力电池盖板、小钢壳、纽扣电池、氢燃料电池、传感器及继电器领域7大激光焊接应用新场景。
    非公开发行项目落地，产能建设加快。公司非公开发行36.33万股募集资金9.89亿元，项目已落地。公司拟投资12.55亿元（其中拟使用募集资金9.9亿元），用于华东基地扩产及技术中心建设项目、深圳基地建设项目以及补充流动资金。其中华东基地拟投资5.02亿元主要用于江苏溧阳一、三、四期技术中心建设；深圳基地建设项目拟投资5.03亿元用于高精密激光器及激光焊接成套设备产能建设项目、数字化运营中心建设项目。定增达成有望扩充公司产能的同时提升公司核心竞争力及盈利能力。
    投资建议：考虑到公司在动力电池焊接领域的竞争力以及下游行业需求的快速释放，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.92/5.91/8.28亿元，对应估值为39x/19x/14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧的风险。2）锂电池需求不及预期的风险。
    3）技术路径变化的风险。

中国神华：充分受益长协价格上涨，行稳致远更具投资价值

事件:中国神华发布公告：预计2022年实现归母净利687-707亿元，同比增长36.6%-40.6%，实现归属于本公司股东的扣除非经常性损益的净利润为694-714亿元，同比增长38.8%至42.8%。同时，中国神华（H股）预告2022年实现归母净利719-739亿元，由于A股与H股主要差异在于专项储备（安全费用、维简费等）等方面的使用规则不同，H股体现实报实销，因此H股更能表现公司实际经营业绩。
    投资要点:公司业绩上涨主要因煤炭和电力业务齐发力所致。2022年公司业绩预增原因在于，一方面煤炭业务产量及售价上涨，另一方面电力业务随着新增机组投运，售电量和价格增长，再者由于对历史追溯公司平均所得税率同比下降，最后公司对联营企业（火电等企业）投资收益同比增加。分季度来看，公司四季度预计实现归母净利96-116亿元，同比增长0.2%-21.2%，环比下降35.7%-46.8%，实现扣非净利110-130亿元，同比增长14.1%-34.9%，环比下降27.4%-38.6%，环比下降主要是由于四季度习惯性计提费用等所致。
    煤炭业务：商品煤产量同比上涨，煤炭板块充分受益长协价格上涨。
    产销量：据运营数据公告，2022年公司商品煤产量为3.13亿吨，同比+2.08%，销量为4.18亿吨，同比-13.27%，其中2022Q4公司商品煤产量为0.78亿吨，同比-5.8%，环比+0.26%，商品煤销量为1.09亿吨，同比-9.61%，环比+10.1%。全年销量下滑原因在于，外购煤限价采购导致数量有所下滑，考虑到外购煤毛利较低，预计这部分销量减少对利润影响较小。长协价格：由于公司超过八成煤炭销售采取长协价格机制，煤炭板块充分受益长协价格上涨，据WIND，公司2022年年度长协均价为722元/吨，同比+11.3%，其中Q4年度长协均价为725元/吨，同比-2.6%，环比+0.83%，长协价格上涨拉动煤炭板块盈利提升。产能增量方面：2022年12月17日，公司竞得锦界能源30%股权，正式将其转为公司的全资子公司，该公司煤矿核定产能1800万吨/年，此次收购增加公司权益产能540万吨/年，约增加2%。
    电力业务：产能不断扩张，协同效应不断增强。发售电量：据运营数据公告，2022年公司总发电量为191.3十亿千瓦时，总售电量为179.8十亿千瓦时，同比分别+14.92%/+15.17%，其中Q4发/售电量分别为48.9/46.0十亿千瓦时，同比分别+12.64%/+12.73%，环比分别-15.06%/-15.01%。2022年发电业务指标同比增长主要系公司多台机组陆续投运，公司于12月发布公告称北海电厂2号机组正式移交商业运营，至此北海一期两台1000兆瓦煤电机组全部建成投运。于4月发布公告称罗源湾项目2号机组正式移交商业运营，至此罗源湾项目两台1000兆瓦煤电机组全部建成投运。公司煤电运化一体化产业链竞争力得到持续巩固，未来协同效应有望持续提升。
    高长协+高分红，公司稳健业绩彰显投资价值。公司煤炭业务长协比例高，业绩稳健。2022年Q1-3，公司通过年度长协以及月度长协销售煤炭占比分别为53.5%以及32.2%，合计约为85.7%，较高长协占比充分保障煤炭板块业绩的稳健，同时公司注重股东利益，近年来分红比例不断提升，2019年-2021年，公司现金分红总额分别为250.6亿元、359.6亿元以及504.7亿元，股利支付率分别为57.9%、91.8%以及100.4%，高比例长协以及分红彰显公司投资价值。根据公司《2022-2024年度股东回报规划》，每年以现金方式分配的利润不少于公司当年实现归母净利润的60%，按照这个比例2022年对应的分红约为418亿元，对应股息率约为7.5%。
    盈利预测与估值：我们预计2022-2024年归母净利润分别为702.5/726.2/749.1亿元，同比+40%/+3%/+3%；EPS分别为3.54/3.66/3.77元，对应当前股价PE为7.9/7.7/7.4倍，公司具备“煤电路港航”产业链一体化优势，煤炭销售长协占比高，业绩稳健，长期重视投资者回报，分红比例高，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：经济需求不及预期风险；安全生产事故风险；公司管理及运营风险；政策调控力度超预期风险等。

乐普医疗：被低估的心血管龙头企业，走出集采负面影响

核心业务走出集采影响，药品和支架续标顺利，业务平稳过渡公司核心业务走出集采影响，业绩实现平稳过渡。2019-2020年公司重磅产品心血管类药物、冠脉支架相继纳入集采，2021-2022年又相继完成续约中标，公司其他业务如冠脉通路类、电生理类耗材、先心病用封堵器、吻合器、超声刀、生化试剂均已纳入联盟集采并中标，带量采购政策对公司的不利影响越来越小。
    底层研发扎实，新产品不断推出，优秀管理层引领公司发展公司是国内医疗器械领域的龙头企业，在材料研发领域有较强的积累，公司也有多款产品引领行业发展。冠脉介入领域的“药可切”等创新产品组合快速弥补金属支架集采带来的影响，“介入无植入”的理念从生物可降解支架延伸到可降解室缺损/房缺损封堵器，而且也能将对材料技术的理解进一步延伸到医美领域（如玻尿酸、聚乳酸注射），同时公司内生和并购同行，扩大对有广阔发展前景领域的战略布局，如消费医疗领域的OK 镜、隐形正畸等。
    未来几年，公司持续每年有4-5 个新产品推出上市，促进公司快速发展。
    公司过去10 年，归母净利润从2012 年的4.03 亿元，增长到2021 年的17.19 亿元，2012-2021 年归母净利润CAGR 约17.49%。
    而且在新冠疫情背景下，又适时抓住新冠抗原检测等需求爆发机会，这些均突显出公司管理层在面临复杂的外界环境时，拥有的战略方向感和嗅觉。
    公司是国内心血管领域的平台型企业，估值提升空间大公司深耕心血管领域，业务结构多元，渠道资源丰富，产品在各级医疗机构中有较好的口碑。公司股权激励也持续驱动中短期公司业务发展，22-23 年扣非归母净利润分别不低于21.33/24.5 亿元，同比增速不低于14.99%/14.86%，业绩实现的确定性高。
    而且我们认为随着医疗器械、药品的集采范围推进，平台型企业将会在“集采的存量竞争”中获胜，并进一步提升市场份额，未来也能够进一步凭借创新产品巩固竞争优势，中长期看估值有较大向上提升的空间。
    投资建议我们预计公司2022-2024 年收入端有望分别实现100.22 亿元、108.08 亿元、126.65 亿元，同比分别增长约-6.0%、7.8%和17.2%，利润端2022-2024 年归母净利润有望分别实现22.68 亿元、25.07亿元和29.62 亿元，同比分别增长约31.9%、10.5%和18.1%。2022-2024 年对应的EPS 分别约1.21 元、1.33 元和1.58 元，对应的PE估值分别为18 倍、17 倍和14 倍，考虑到公司逐渐走出集采影响，公司是平台型的心血管领域龙头企业，后续产品管线丰富，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示在研产品临床、商业化推进不及预期。市场竞争加剧风险。

国联水产公司事件点评报告：业绩扭亏为盈，关注预制菜进展

1月 30日，国联水产发布 2022年业绩预告。
    投资要点 业绩符合预期，全年扭亏为盈根据业绩预告，2022年公司归母净利润 0.27-0.4亿元（同增 295%-389%），扣非净利润 0.12-0.25亿元（同增 137%-178%）。我们预计 2022Q4归母净利润亏损 0.12-0.25亿元（同增 0.3%-52%），扣非亏损 0.15-0.28亿元（同比-29%至31%）。公司全年业绩实现扭亏为盈，系国内业务强劲增长、预制菜新品快速放量以及上游养殖业务剥离所推动。
    关注预制菜进展，定增有望发力公司是国内首家对虾、罗非鱼双 BAP 四星认证企业，也是国内最大的水产上市企业和规模最大的对虾加工销售企业，在产品研发、原料采购、渠道铺设等方面领先行业。当前公司坚持聚焦预制菜进行商业模式升级，产品端逐步向以预制菜品为主的餐饮食材和海洋食品转型，产品以小龙虾、鱼类、对虾为主，其中小龙虾、面包虾均已破亿。此外，公司完成对上游养殖板块剥离，业务将进一步聚焦水产食品加工。渠道端公司持续深化国内市场，形成国内、国外业务双循环，2025年国内收入目标占比超 70%。募投项目投产后预制菜产能将大幅提升，其中小龙虾、对虾及鱼类预制菜分别新增产能 1.53万吨、5,37万吨，预计 2025年募投项目产品产能将达到 8.4万吨/年。
    盈利预测我们看好公司对预制菜领域的布局；根据业绩预告，略调整公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.04/0.17/0.29元（前值为0.10/0.17/0.25元），当前股价对应 PE 分别为 156/33/19倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示宏观经济下行风险、预制菜不及预期、原材料上涨等。

中熔电气：聚焦新能源，熔断器龙头乘风起

投资逻辑公司专注于熔断器领域 15年，主要下游为新能源汽车、新能源风光发电及储能市场，21年营收占比分别为 52%、33%。公司技术研发、产品性能突出，客户资源卓越。新能源车领域，公司客户涵盖宁德时代、汇川技术、特斯拉、戴姆勒、比亚迪等；新能源风光发电及储能客户主要为阳光能源、宁德时代。公司预告 22年净利达 1.45~1.65亿元，同增 80%~105%。得益于新能源需求蓬勃发展，熔断器市场快速扩容，公司作为行业龙头深度受益。
    新能源汽车领域：1）据国金电车组预测，22~24年新能源汽车全球销量将达 0.1/0.14/0.19亿辆、同增 56%/40%/34%，预计 2025年全球新能源汽车熔断器市场规模为 35亿元、2022~2025年 CAGR 为 28%。我们预测公司在国内市占率达 40%，熔断器作为定制件、安全件，公司先发优势明显，预计 2022~2024年收入达 4、6、7亿元。2）引入激励熔断器、整车安全系数更高，新增的激励熔断器单车价值量超 100元、目前国内渗透率低于 5%；
    激励熔断器产品壁垒更高，预计未来三年公司激励熔断器快速放量，2022~2024年收入达 0.2、1、2亿元。
    新能源发电及储能领域：受益光伏、风电、储能蓬勃发展，我们预计 2025年全球新增风光发电及储能用熔断器市场规模为 32亿元，2022~2025年CAGR 为 37%。21年公司全球市占率达 13%、且在储能产品份额更高，预计 2023年公司受益大储放量，2022~2024年收入达 2、4、7亿元。
    通信 &轨交领域： 1）通信领域，公司测算 2019年公司国内市占率为30%~35%，考虑目前基站建设高峰期已过，预计 2022~2024年收入同减10%；2）轨交领域壁垒较高、国产化率极低，公司 2010年即通过中国中车合格供应商资质 验证，是少 数能与国际 品牌竞争的 国内厂商， 预计2022~2024稳健增长。
    盈利预测与估值：
    预计 2022~2024年归母净利为 1.5、2.3、3.2亿元，同增 92%、46%、42%。给予公司增持评级、目标价 193元（40*2024EPS）。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新能源车&光伏风电及储能需求不及预期风险、股东减持风险、高管窗口期违规减持风险、限售股解禁风险。

上声电子深度报告：智能座舱全面升级，车载声学龙头优势显现

公司是车载声学产品方案供应商。公司拥有车载声学产品、系统方案及相关算法的研发设计能力，产品主要涵盖车载扬声器系统、车载功放及AVAS，能够为客户提供全面的产品解决方案。依托公司在技术研发、生产基地遍布全球等方面的综合优势，与国内外知名汽车整车厂商以及电声品牌商建立了稳固的合作关系，如博士视听、大众集团（包括其下属公司奥迪汽车、宾利汽车等）、福特集团、通用集团、上汽大众、上汽通用、上汽集团、长安福特、奇瑞汽车、江铃汽车、吉利控股、德赛集团、蔚来汽车、比亚迪、华人运通、威马汽车、特斯拉等海内外知名整车厂。
    主营业务结构逐步优化。公司主营产品为车载扬声器系统、车载功放及AVAS。车载扬声器系统为公司的核心业务，公司产品具备灵敏度高、失真小、指向性好等特点，近年来通过积极拓展新能源汽车客户，实现销量稳步增长。公司汽车电子产品逐渐放量，其中公司的数字车载功放能够满足不同客户的多元化需求，营收占比迅速提升。AVAS是随着汽车电动化智能化发展而出现的配套产品，伴随新能源汽车的快速发展，市场前景广阔。依靠车载扬声器系统、车载功放、AVAS三大产品线，公司拓展现有及潜在新客户以提升单车价值。
    公司是车载声学系统龙头企业。公司车载扬声器产品在国内市场占有率排名第一，为该细分领域的龙头企业。2019-2021年，公司车载扬声器在全球市场的占有率分别为12.1%、12.64%、12.92%。受益于消费升级及汽车电动化智能化发展，公司的车载功放及AVAS主营占比持续提升。当前新能源主机厂趋向于打造智能座舱以进行差异化竞争，车载独立功放能够优化功率放大功能提升整车音响系统声音输出品质，渗透率有望持续提升。AVAS为电动化进程中产生的新产品，主要应用于低噪音车型，在车辆低速行驶时起到警示行人的目的，市场前景广阔。
    2022年前三季度营收规模快速增长，净利润迎增长拐点。2022年前三季度公司实现营收12.01亿元，同比增长30.96%；实现归母净利润0.59亿元，同比增长32.21%。公司盈利在2022年迎来拐点，主要系受益于国内新能源汽车产业链的高景气，对车载扬声器、车载功放、AVAS产品需求增长明显，拉动公司利润增长。
    投资建议：公司是车载声学系统的龙头企业，专注于车载扬声器、功放及AVAS，三大主营结构持续优化，随着下游汽车产业消费升级及“三化”转型，有望拉动公司订单增长。预计公司2022-2024年EPS分别为0.73元、1.29元、2.02元，对应PE分别为84倍、47倍、30倍，予以“增持”评级。
    风险提示。原材料价格大幅上涨风险；新能源汽车销量不及预期风险；汇率波动风险；国际贸易摩擦风险。

黑猫股份：导电炭黑国产替代在即，业绩反弹趋势明确

事件概述2023年 1月 31日，公司发布业绩预告，2022年公司实现归母净利润 700万-1000万元，同比下降 97.68%-98.38%；EPS 为 0.0094-0.0134元。
    分析判断:
    原材料价格回落明显，公司业绩反弹趋势确定2022年，公司主要原材料高温煤焦油价格涨幅较大，超过主营产品炭黑销售价格涨幅，公司利润下降明显。从原料端看，受煤焦油焦化产能增速放缓、焦化利润水平下降和产能利用率下降等因素影响，叠加下游产能基数继续加大，煤焦油市场供不应求，价格大幅上涨。据卓创数据，2022年高温煤焦油均价约 5343元/吨，较去年上涨约 44%，全年最高价格为 12月上旬，升至 6419元/吨，较年初最低价 4482元/吨涨幅超过 43%。从产品端看，公司主营产品炭黑市场波动较大，虽有上游煤焦油成本支撑，但受下游轮胎企业整体开工率、海外出口先升后降等因素影响，炭黑价格分别在 4月底、 11月两次升高后回落。据卓创数据，2022年炭黑均价约 10064元/吨，较去年上涨约 19%，远低于煤焦油价格涨幅，对公司利润造成挤压。2023年以来，受下游深加工行业对煤焦油高价抵触影响，高温煤焦油价格大幅回落，卓创显示，截至 2023年 1月 31日，煤焦油价格已回落至4593元/吨，较去年均价跌幅超 16%，炭黑价差持续扩大。我们预计，随着焦化置换及新建产能陆续投产，煤焦油价格有进一步下行空间；疫情放开后国内经济恢复，下游轮胎企业需求将逐渐好转，当前公司基本面利空出尽，业绩反弹趋势确定。
    导电炭黑市场空间巨大，炭黑龙头转型进程加速据华经产业研究院数据，2021年我国动力电池导电剂中导电炭黑占比达 60%，为当前主流导电剂，而导电炭黑主要依赖进口，国外厂商包括日本狮王、美国卡博特、法国益瑞石、赢创德固赛等，亟待实现进口替代。据水晶球财经，2021年国内导电炭黑供给 98%来自益瑞石，为 1.5万吨。由于锂电池产量快速增长，供需未来将严重失衡，经测算 2023年全球导电炭黑需求预计超过 6万吨。益瑞石现有产能 2万吨，其中供给国内仅 1.5万吨，新增产能 2.5万吨预计 2024年 6月以后投产；卡博特新增产能 1.5万吨预计 2024年以后才能投产，因此 2023年全球导电炭黑市场空间巨大。公司作为国内炭黑龙头，于 2022年 7月和 10月发布公告，分别在内蒙古乌海和江西乐平新建 5万吨、2万吨/年超导炭黑项目，加速向高端产品转型。该产品已向下游客户实现送样，目前正处于测试验证阶段。我们预计，随着下游电池厂商将目光逐渐转向国内更具性价比的导电炭黑，公司项目建成投产将为公司利润提供新的增量，有助于公司在新能源、新材料国产替代浪潮中占领先机。
    投资建议公司我们调整之前的盈利预测，预计 2022-2024年公司营业收入分别为 90.52/100.06/113.68亿元（此前分别为 94.29/101.14/111.19亿元），归母净利润分别为 0.1/5.11/7.08亿元（此前分别为 0.80/5.07/6.95亿元），EPS 分别为 0.00/0.68/0.95元（此前为 0.11/0.68/0.93元），对应 2023年 1月 31日收盘价 15.79元 PE 分别为 13161/23/17倍。公司为炭黑行业龙头，年前原材料煤焦油价格高位导致业绩承压，当前价格已大幅回落，我们预计随着导电炭黑国产替代加速，原材料价格进一步下行 及市场景气度回升，我们看好公司未来的成长，维持 “增持”评级。

韵达股份：四季度业绩超预期，期待今年单量增速回升

事件概述公司披露2022 年业绩预告：2022 年归母净利润13.08-15.03 亿元，同比下降11.44%—增长1.75%。2022 年扣非净利润12.35-14.19 亿元，同比下降11.90%—增长1.23%。
    分析判断: 四季度业绩超市场预期。
    假设2022 年归母净利润按照预告的中位数计算（中位数为14.05 亿元），则2022 年Q1-Q4 的单票归母净利润分别为0.08 元、0.05 元、0.05 元、0.14 元。单看2022Q4，对单票归母净利润的影响，既有正向因素（比如公司高质量发展策略、进行低价单的筛选，比如四季度旺季的正常提价，二者使得Q4 单票收入2.75 元，环比Q3 增长0.16 元），又有负向因素（比如2022Q4 单量44.94 亿单，环比2022Q3 下降2%，单量对固定成本平摊效应不足；再比如旺季双11、双12 期间临时成本的增加）。但总体看，正向影响大于负向影响，使得Q4 单票归母净利润环比增加0.09 元。
    2023 年归母净利润有希望做到28 亿元以上。
    2022 年快递行业单量同比增长仅2.1%（数据来源：国家邮政管理局），我们认为增速下降的原因主要两个，一个是2022 年部分城市静态管理，二个是消费需求的下降。2022 年韵达单量同比下降4.3%（数据来源：公司公告），跑输行业。展望2023 年，假设在疫情影响消退、以及消费逐步复苏的预期下，行业单量增速回升至14%左右，韵达单量增速回升至16%左右（增长至204 亿单），2023 年单票归母净利润和2022Q4 持平(注：假设2022 年归母净利润按照本次业绩预告中位数14.05 亿元计算，则推算2022Q4 单票归母净利润为0.14 元)，则2023 年归母净利润将超过28 亿元。
    目前市场对快递行业中长期逻辑依旧有预期差。
    我们在2022 年7 月13 日外发的深度报告《快递研究三部曲Ⅰ：需求总量和结构的推演》，核心观点是：电商牵引快递发展，电商端竞争环境的变化也将同步影响快递竞争要素的变化。作为电商的费用项，快递价格经历一轮修复后，未来是价稳，单票利润增长来自单票成本的继续优化。我们认为未来快递公司的利润表可预测性大幅提升，这将为快递估值中枢提升形成正向推动。
    投资建议我们上一次对公司点评报告是22 年8 月底，当时没有充分预计2022 年下半年疫情对快递行业需求端的影响。
    考虑到消费完全复苏需要一定时间，因此此次下调前期盈利预测，即22-24 年营收从540.71/661.06/769.16 亿元下调至485.57/557.63/634.86 亿元，22-24 年EPS 从0.72/1.37/1.70 元下调至0.48/1.00/1.29 元，对应2023 年1 月31 日14.78 元/股收盘价，PE 分别为30.54/14.81/11.42 倍，维持“买入”评级。
    风险提示宏观经济增长不及预期、再次出现较为严重疫情、产粮区监管政策落地不及预期、社区团购品类扩张超预期

汇绿生态：园林主业稳健，布局石英砂产业打造第二成长曲线

园林工程主业稳步发展，疫后经济复苏有望提振公司业绩汇绿生态所处行业为市政园林行业，其发展与宏观经济和我国城镇化进程密切相关。2017-2021年，我国城市园林绿化投资金额均超过了2,000亿元，疫情期间虽有小幅降低，但总体维持在较高的水平上。公司主营业务为园林工程施工、园林景观设计及苗木种植等，能够完整的提供从苗木种植、园林工程设计、施工及后续绿化养护等全产业链服务。公司园林业务主要通过汇绿园林开展，其对上市公司营收贡献超过9成。
    汇绿生态于2021年重新上市后，当年实现营业收入7.75亿元，同比下降4.84%；2022年前三季度公司营业收入为3.64亿元，同比下降24.01%。营收下滑主要原因系疫情影响，导致其下游施工项目有不同程度的停工停产情况发生；而随着疫情管控的放开及经济“稳增长”的复苏背景下，公司业绩有望触底回升。
    2022年前三季度，公司毛利润额为1.1亿元，毛利率为30.63%，高于同行业平均水平19.48%。我们认为其一体化经营优势可一定程度上提升其项目毛利率，同时公司承接项目数量较多及其高效的项目流程运转也会改善公司的毛利水平。
    推动股权激励，彰显公司信心公司于1月20日公布2023年股权激励办法，股权激励计划首次授予的激励对象人数不超过66人，包括公司（含控股子公司）任职的董事、高级管理人员、核心骨干及董事会认为需要激励的其他人员。根据公司股权激励办法，若公司未来三年皆达成业绩考核目标，2023-2025年公司净利润复合增长率将达到11.89%。
    我们认为，随着公司限制性股票授予完成，激励方案解禁期的业绩考核目标将持续驱动公司管理层的积极性、主动性，提高公司整体经营水平，推动公司业绩增长。
    客户信用资质良好，应收回款稳健据公司披露，公司客户资源和资质良好，前五大客户均为大型央企及国企，财务及信用状况良好，且均为发生过坏账核销情况。2022年9月30日，公司应收账款4.9亿元，同比增长16.88%，长期应收款0.4亿元，同比下降86.15%；公司2022年前三季度实现应收账款及应收票据回款金额为4.28亿元、长期应收款回款2.76亿元，公司应收账款回款效率较高。公司2022年重点提高资金周转率，加强了项目结算回款力度，叠加下游优质的客户资源储备，公司整体经营基础扎实。
    布局高景气石英砂赛道，未来增长空间可期根据公司公告，2022年9月公司以1500万元收购了中科博胜30%的股权。中科博胜是一家生产高纯石英砂材料的民营企业，公司其它股东在非洲大陆拥有多处大量优质石英矿山合法的探矿开采权。公司依托中国科学院过程工程研究所的科研技术，长期合作开展高纯石英材料的提纯技术的研究。
    该项目是以石英原矿为原料，通过高纯石英砂工业技术开发，先后完成高纯石英砂小试试验和扩试装置稳定运行。通过一系列技术手段，制造纯度达4.5N以上的高纯石英砂。
    现阶段其生产设备正在安装调试中，预计在2023年2月份投产，一期产能规划年产高纯石英砂、光伏坩埚级高纯石英砂5000吨。
    目前我国光伏产业景气度高，高纯石英砂主要涉及石英坩埚的制造。从光伏装机量来看，2022年我国新增光伏装机量为87.41GW，同比增长60.3%，2016-2022年我国光伏装机量CAGR达26.11%。根据中国光伏行业协会预测，我国光伏协会将进一步快速增长，2023-2025年我国年均新增装机量将达到83-99GW。行业规模快速发展，其中单晶用电弧石英坩埚需求量将随之同步提升，带动高纯石英砂需求放量。与此同时，P型电池向N极电池的转换也将提升石英坩埚的需求量，进一步提升高纯石英砂需求。
    我们认为，高纯石英砂行业的景气度将持续上行，同时考虑到其下游需求持续向好及高纯石英砂行业高壁垒性，石英砂价格有望持续上行。伴随中科博胜高纯石英砂产品量产进程推进，有望为公司打造第二成长曲线。公司主动布局高纯石英砂赛道，积极为公司寻找新的利润增长点。在光伏行业扩张潮的背景下，中科博胜的高纯石英砂业务有望迎来需求的高速增长，公司成长性佳。同时，公司横向布局，也可以一定程度上对冲主营业务单一化的风险，使得公司经营更为稳健。
    盈利预测预测公司2022-2024年收入分别为6.34、8.08、8.81亿元，归母净利润分别为1.11、1.36、1.58亿元，EPS分别为0.56、0.69、0.80元，当前股价对应PE分别为13.6、11.2、9.6倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示（1）宏观经济下行压力增大；（2）公司回款进度不及预期；（3）公司对外投资风险增大；（4）下游高纯石英砂需求不及预期。

齐心集团：2022年业绩预告点评，疫情下业绩稳步增长，期待23年增长持续兑现

事件：公司于2023/1/30 发布2022 年业绩预告，2022 年预计归母净利润1.2~1.8 亿元，同比变动121%~132%，扣非归母净利润0.87~1.3 亿元，同比变动115%~123%；2022 年单Q4 归母净利润-0.23~0.37 亿元，同比变动97%~105%，扣非归母净利润-0.41~0.02 亿元，同比变动94%~100%。
    公司2022 年单Q4 受疫情影响收入&利润略有承压。收入方面：我们认为，由于21Q4 国企采购力度下降叠加公司客户调整，预计B2B 业务收入环比保持稳定，同比有较大幅度增长；利润方面：预计大B 客户盈利稳定，小B/云视频业务亏损，利润承压主因疫情影响落地服务节奏，同时部分收入或无法在当期确认，这也是公司利润上下限间隔较大的主要原因。
    存量合约大客户续约情况、客户新增中标情况稳步发展，储备订单规模稳步增长。B2B 存量大客户如能源行业、金融行业、政采行业等行业多个大客户的占比持续保持领先。公司通过强化自身核心业务服务能力，塑造行业专家的品牌形象，在办公行政物资基础上拓展MRO、企业福利、营销物料等业务。
    持续推进品牌创新发展，打造质优价高差异化产品。齐心以头部明星单品、核心热门产品为主提升单品贡献，力争实现重点细分品类市场份额提升，同时通过与具有中国文化属性的IP 合作，推出优质文创产品，传承和发扬文化价值。
    聚焦政府及中大型企业市场，云视频业务差异化竞争构筑竞争壁垒。齐心好视通深度挖掘客户需求，依靠多年音视频领域技术积累，实施“云+端+纵深行业应用”和“5G+信创+国产化”战略，自主研发格构筑技术壁垒。
    行业方面，政府集采需求扩张，MRO 迎发展机遇。一方面，自2003 年政企采购开启数字化转型，2018 年进入平台化阶段，到2020 年疫情推进政府采购电商化进程，线上集采平台成为新一代发展风口。另一方面，财政收入增速放缓（2022 年公共财政收入20.37 万亿，同比增长0.6%）叠加反腐倡廉政策成为主旋律，政府亟需降本增效。线上集约化采购成为政府采购下一步发展方向，MRO 集采迎来需求端发展机遇。经过前期的经验积累，齐心完成了良好的线上线下渠道布局，通过不断丰富产品矩阵进入多个细分赛道，未来随着央企线上集采的成熟，清出规模较小的服务商，头部企业有望进一步提高央企采购份额。
    投资建议：2023 年办公集采依然是轻工行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦央企、金融机构的办公物资采购，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司B2B 业绩持续兑现，小B 业务和云视频伴随疫情好转和业务线捋顺，2023 年减亏可期。
    预计公司2022-2024 年归母净利润为1.6/2.5/3.0 亿元， 对应估值为33X/22X/18X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

中炬高新：预亏源自诉讼计提损失，今年主业有望边际改善

公司发布2022年业绩预亏公告，2022年归母净利润为-3.14亿元至-6.14亿元，同比下降142.32%至182.75%。预计2022年扣非归母净利润为5.56亿元，同比下降22.60%。
    大幅预亏主因基于一审诉讼判决的计提负债公司于1月28日收到关于工业联合土地合同纠纷案件的一审判决书，判令公司赔偿名下的工业用地共计16.73万平方米、返还原告购地款0.33亿元、赔偿原告损失6.02亿元，并支付相关土地物业过户税费诉讼费等相关费用。
    公司基于审慎原则，上述未决诉讼拟计提预计负债共计9-12亿元，预计将减少公司22年归母净利润9-12亿元。我们认为，目前并非终审判决，考虑公司后续上诉，预计负债事项本身及金额均存在较大不确定性，对公司调味品主业及地产业务的经营发展暂无影响。
    调味品成本上升及地产收入减少拖累全年业绩剔除未决诉讼计提预计负债影响，公司2022年预计归母净利润5.86亿元，同降21.02%。我们推算22Q4归母净利润1.39亿元，同降61.81%。公司22全年及四季度业绩出现较大降幅，原因一方面调味品业务成本上升挤压盈利空间，一方面21年总部确认商品房销售收入体量较大，22年地产景气下行，收入放缓造成拖累。我们预测公司调味品业务（美味鲜）22年全年收入超过50亿元，同增10%左右。按照前三季度10.50%净利率测算，净利润在5.3亿元以上，降幅在18%左右。
    盈利预测、估值与评级22年调味品业务盈利下滑，地产收入不及预期。23年行业需求改善，原料成本压力缓解，叠加控股权纷争结束，公司有望步入增长正轨。我们预计公司2022-24年收入分别为54.35、61.87、70.29亿元（前值56.56、63.42、71.44亿元），对应增速分别为6.24%、13.83%、13.61%。不考虑预计负债计提，归母净利润分别为5.86、8.02、9.50亿元（前值6.84、9.21、10.42亿元），对应增速分别为20.93%、36.75%、18.37%，EPS分别为0.72、1.02、1.21元。参照可比公司估值，我们给予公司23年45倍PE，目标价45.9元。
    维持“买入”评级。
    风险提示：疫情影响需求复苏，公司治理改善及业务拓展不及预期

山鹰国际：同心共济带砺山河，乘风破浪鹰击长空

我们为什么看好山鹰国际？山鹰国际是以再生纤维回收、工业及特种纸制造、包装产品定制、产业互联网等为一体的箱板瓦楞纸龙头企业。2022 年，行业盈利能力处于历史底部位置，而随着疫情防控放开后，对下游消费需求短期提振作用明显，随着消费市场的复苏，箱板瓦楞纸的需求短期迎来较大增长，盈利能力将得到大幅修复。目前行业的供需关系也在持续改善，未来行业集中度也将得到提升。公司目前国内原纸产能为695 万吨，后续还有多个项目规划投产。经过多年发展，公司具备造纸和包装产业链一体化的优势。公司拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链，产业链上下游协同效应使公司具有较强的成本控制能力和原料供应能力。我们认为短期行业需求复苏将带来公司业绩修复，未来公司依托于产能的扩张，业绩将快速增长，同时产业链一体化的布局也将有效的降低成本，公司估值也将得到提升。
    分析判断：消费复苏包装纸确定性受益，行业盈利能力有望修复2022 年，国内消费市场受到疫情冲击较大，全年社会消费品零售总额下降0.2%。受此影响，2022 年1-9 月，中国瓦楞纸消费总量 1575 万吨，较去年同期下降 6.13%；中国箱板纸消费总量在2140 万吨，较去年同期下降 3.59%。反映到价格上，箱板纸市场均价全年跌幅高达20.98%；瓦楞纸市场均价全年跌幅高达31.87%。2022 年4 月至2022 年12 月，中国箱板纸和瓦楞纸的吨毛利均值分别为436 元/吨和143 元/吨。远远低于自2017 年起至2022 年3 月的吨毛利均值785 元/吨和599 元/吨。参考海外经验，疫情防控放开后对下游消费需求短期提振作用明显，我们认为随着消费市场的复苏，箱板瓦楞纸的需求短期迎来较大增长，其盈利能力将得到大幅修复。参考美国国际纸业，随着美国防疫限制性指数自2021 年高点回落，下游消费需求迎来快速修复，公司业绩逐渐迎来改善，2021 年公司营收降幅收窄，同比-5.91%；公司净利润实现触底快速反弹，同比+263.49%。
    行业供需关系逐步平衡2018-2020 年期间，国内箱板瓦楞纸的新投产项目较多，造成国内瓦楞纸行业供需失衡的态势逐步升级，纸企利润下降。至2021年新投项目投产进度明显放缓，而且随着老旧产能的退出，行业每年净增产能明显下滑。箱板纸产能在2019 年的增速达到了顶峰，增长率高达5.72%。2020 年和2021 年的增长率则逐年下降，分别为4.05%和3.37%。而瓦楞纸产能在2018-2019 年增长较快，分别为5.06%和6.56%。2020 年，瓦楞纸产能出现了下滑，同比下滑了0.7%。我们认为行业已经进入相对平稳的发展期，随着需求的稳步增长，行业供需关系将持续改善，行业集中 度也将持续提升。
    公司产能持续扩张，一体化产业链优势将逐步体现公司国内的原纸产能原为595 万吨，公司在建工程按建设规划稳步推进，其中广东山鹰100 万吨造纸项目已于2022 年中建成投产。浙江山鹰77 万吨造纸项目和吉林山鹰一期30 万吨瓦楞纸及10 万吨秸秆浆项目预计将于2023 年建成投产，此外宿州山鹰和华中山鹰分别有180 万吨和100 万吨的拟建包装纸产能规划，我们预计将于2025 年左右投产。公司产能的持续投放将有效的支撑公司业绩的增长。目前，公司已经具备造纸和包装产业链一体化的优势。公司拥有回收纤维原料采购（海外再生浆已投产+规划产能共计142 万吨）、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链。产业上端涵盖国内外回收纤维采购网络，产业下端在全国各地布局包装厂，产品直接服务于各行业的下游客户。产业链上下游协同效应使公司具有较强的成本控制能力和原料供应能力，并为客户提供一站式包装整体解决方案。
    投资建议：我们看好山鹰国际，公司作为箱板瓦楞纸行业里的龙头企业，确定受益于疫情管控政策转向后的消费复苏。中长期看，随着行业龙头新项目的投产以及行业里老旧项目的退出，我们预计行业集中度将持续提升，行业的供需关系也将越发平衡，行业里龙头公司的议价能力也将逐步增加。未来公司的产能扩张以及一体化产业链优势将为公司持续降本增效，公司的竞争力将进一步加强。
    我们预计2022/2023/2024 年公司的营收分别为337.67/423.85/477.3 亿元，EPS 分别为-0.49/0.32/0.41 元，对应1 月30 日的收盘价2.5 元/股，PE 分别为-5.14/7.72/6.14X，PB 仅为0.76X，估值处于历史低位。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示1）宏观经济波动导致下游需求不及预期。2）公司产能投放进度不及预期。3）进口纸短期对国内市场形成冲击。

经纬恒润：汽车电子龙头业绩稳步提升

事件：
    2023年1月30日，公司发布2022年年报预告，2022年实现归母净利润2.1-2.5亿元，同比增长43.65%-71.01%；实现扣非归母净利润0.9-1.3亿元，同比增长-19.19%-16.72%，业绩符合预期。
    缺芯改善保障公司订单交付22年公司归母净利润增长主要系电子产品和咨询业务订单释放带动营收和毛利增长、投资产业链企业收益增加。为应对19年开始的缺芯问题，公司提前储备芯片，还通过投资旗芯微、牧野微等寻求替代方案，保证了公司业绩增长。22年公司继续在产品和技术前瞻布局等方面增加投入，因此扣非归母净利润同比无大幅波动，技术预研为公司后续增长奠定充足动能。
    智能汽车趋势确定、空间广阔智能汽车有望接力电动化成为下一个蕴藏较多投资机会的赛道。根据我们测算，25年HUD/座舱域控制器/行泊一体域控制器/车身域控制器/底盘域控制器等5大智能单品合计市场规模为466.64亿元，22-25年CAGR均超过40%，市场空间广阔。22H1公司成立座舱事业部研发AR-HUD，完成了上述4类单品的布局，增强了自身平台化供应能力，为后续发展奠定基础。
    汽车电子龙头引领自主崛起汽车电子是典型的技术驱动型行业，公司在该领域已经具备近20年研发经验，核心人员大多来自清华等理工院校，使得公司具备了行业领先的技术优势。公司善于把握行业发展趋势，将控制器种类从车身类扩展至智驾类、网联类、底盘类和新能源类，将产品形态从ECU升级至域控制器。对比同类企业，公司是国内少有的具备多品类控制器供货能力的Tier1，自主品牌不断崛起，我们认为公司有望引领汽车电子自主崛起，实现业绩快速增长。
    盈利预测、估值与评级我们预计2022-24年公司收入分别为40.01/60.51/83.05亿元（原值为40.51/60.63/78.11亿元），同比增长22.65%/51.23%/37.25%；归母净利润分别为2.33/3.11/5.27亿元（原值为2.05/2.88/3.98亿元），同比增长59.30%/33.67%/69.23%，CAGR-3为53.31%；EPS分别为1.94/2.59/4.39元/股。考虑到公司在汽车电子领域技术领先，产品布局全面，引领汽车电子国产替代，参考可比公司估值，给予公司24年60倍PE，目标价268.5元，给予“买入”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期风险；原材料价格持续处于高位；新产品研发不及预期；行业空间测算偏差风险；汽车 MCU 芯片紧缺。

中国石油公司公告点评：预计2022年归母净利润同比大增

公司发布 2022年度业绩预增公告。公司预计 2022年实现归母净利润 1450-1550亿元，同比增加 528-628亿元，增幅 57%-68%。单季度看，预计公司 4Q22实现归母净利润 247-347亿元，同比增长 45%-104%，维持较好盈利。
    高油价下公司整体盈利维持高位。1Q22-4Q22，布伦特原油均价分别为 97.61、112.09、97.98、88.66美元/桶；4Q22虽然油价环比有所回落，但同比增长 11%，仍处高位。我们认为油价持续高位，有助于公司整体盈利继续保持高位。
    油气与新能源业务：坚持低成本发展，油气产量增长。
    2022年，公司加大勘探开发力度，积极推动油气增储上产，油气产量保持增长；坚持低成本发展，主要成本费用指标得到有效控制。此外，公司坚持绿色低碳转型，推进油气和新能源融合发展，着力打造“油气热电氢”综合能源公司，风光发电、地热等新能源业务稳步拓展。2022年前三季度，油气和新能源业务实现经营利润 1389.33亿元，同比+138%。
    炼油化工与新材料业务：2022年前三季度化工出现亏损。公司坚持以市场为导向，深入推进炼化转型升级，持续优化产品结构，国内柴油、化工产品销量同比增长。2022年前三季度，公司炼油与化工业务实现经营利润 263.66亿元，同比-18%。其中，炼油业务经营利润 265.87亿元，同比+32%；化工业务经营亏损 2.21亿元，同比减利 120.78亿元。
    天然气销售业务：进口成本提升，2022年前三季度盈利下降。2022年前三季度，公司天然气销售业务实现营业额3700.62亿元，同比增长 29.8%；实现经营收益 156.44亿元，剔除 2021年管道重组受益影响后，同比-15.0%，主要由于进口天然气成本上升。
    销售业务板块：2022年前三季度盈利下降。2022年前三季度，公司销售业务板块实现营业额 2.11万亿元，同比增长35.4%；实现经营收益 72.42亿元，同比-17.5%，主要由于成品油毛利收窄、销量下滑。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为0.82、0.60、0.54元（不变），2022年 BPS 为 7.50元（不变）。
    参考可比公司估值水平，给予其 2022年 1.0倍 PB（不变），对应合理价值 7.50元（不变），维持“优于大市”投资评级。
    风险提示：原油、天然气价格回落将影响上游业务盈利；炼化行业景气度下降将影响公司炼油与化工业务板块盈利。