工业富联深度研究报告：乘AI发展东风，高端制造龙头实现坚毅成长

工业富联(601138)
    投资摘要
    智能制造领军企业，全球化奠定成长基石。工业富联致力于成为全球领先的智能制造及工业互联网解决方案服务商，以“智能制造+工业互联网、大数据+机器人”为“2+2”驱动战略核心，在亚洲、欧洲和北美的12个国家和地区开展全球化生产布局，生产呈现跨区域属性，核心客户显现跨行业性表征。
    迎AI发展契机，深度绑定北美大客户。本文将从以下角度对公司云计算业务进行分析与阐述：1）公司视角，产品创新+大客户合作构筑公司α竞争优势。2）历史视角，数据中心呈现发展周期横向扩展、CAGR逆周期性提升两大演进特点，助力AI基础设施建设进程加快。3）资本视角，各大云厂商加快基础设施投资布局，全球化算力投资时代开启。4）产业视角，需求侧：模型商用化、通用化催化推理算力需求高增；供给侧：数据中心集群化及云原生服务搭建反哺模型层与应用层创新，实现硬、软件层协同促进，AI设备代工模式长期利好。工业互联网持续发酵，赋能企业长期兴盛。政策推动效应显著，持续催化工业互联网渗透千行百业，铸就β优势；灯塔工厂引领产业走出试点困境，实现智能化转型升级，AI赋能叠加差异化服务策略助推公司业务稳步发展，加厚富联护城河。
    通信市场短期承压，电信侧资源向数据网络侧倾斜。运营商资本开支现结构化调整，算力网络及调度重要性显著抬升，数据互联设备市场空间打开；公司已实现100G、200G、400G等高速交换机的量产交付，800G交换机也进入NPI阶段，高速交换机业务发展大有可为。
    投资建议
    首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司24-26年营业收入分别为5658.21亿元、6636.88亿元、7179.46亿元；归母净利润为274.19亿元、319.71亿元、356.68亿元，对应EPS1.38元、1.61元、1.80元。
    风险提示
    竞争优势保持不确定性风险；上游原材料价格波动风险；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。

深耕驱蚊+婴童“小品类”，“大品牌”成长可期

润本股份(603193)
    投资摘要
    润本股份：坚持大品牌、小品类战略，驱蚊+婴童护理双轮驱动
    公司主要从事驱蚊类、个人护理类产品的研发、生产和销售，目前已形成驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。公司2023年营收达到10.33亿元，同比增速20.66%；归母净利润2.26亿元，同比增速41.23%。其中驱蚊类业务2023年占主营收入的比重为31.49%，婴童护理类业务占比为50.48%，精油类业务占比为14.15%，其他业务占比3.88%，婴童业务占比逐年提升。
    驱蚊、婴童护理行业稳健增长
    受益于户外出行盛行和人们对蚊虫的防治观念转变，我国驱蚊杀虫行业持续稳定增长。根据灼识咨询数据，我国驱蚊杀虫市场零售额由2015年的62.09亿元增至2019年的84.34亿元，年均复合增长率为7.96%；预计2024年市场零售额达120.06亿元，2020-2024年年均复合增长率为7.28%。得益于年轻一代父母追求品质生活的需求以及线上渠道的增长，中国婴童护理市场保持稳健增长。根据欧睿咨询数据，2015-2019年中国婴童护理市场实现快速稳健增长，2020年行业增速略微放缓，预计2021年市场规模突破300亿元。
    竞争优势：产品定位清晰，供应链及运营能力强
    （1）产品具有高性价比：我们认为公司旗下品牌产品在保证质量及效果的基础上，具有高性价比优势。根据公司天猫旗舰店，公司王牌爆款产品售价大多在20-50元之间。（2）持续推出差异化新品，强化品牌心智：公司注重消费者的消费使用体验，根据细分市场需求，持续升级产品的品质和设计，不断完善产品规格型号，满足消费者的多样化需求。（3）坚持研产销一体化，供应链能力强：公司持续扩充产能，不断提升生产自动化与供应链智能化程度，目前已建成广州、义乌两大生产基地，强大的自有供应链确保公司充分把控质量控制、生产进度、产品检测等环节，提高生产效率和市场响应能力，实现用户需求驱动产品供给。（4）线上运营能力强，积极拓展线下渠道：线上表现亮眼，2023年润本旗舰店在天猫婴童洗护行业618全周期旗舰店排名第一，“润本”品牌销售额在天猫婴童洗护行业618全周期排名第一。“润本”品牌获得京东平台“618全周期超级王牌品牌”。公司积极拓展线下渠道，通过非平台经销商已开发合作线下渠道包括大润发、沃尔玛/山姆会员店、7-11、名创优品、屈臣氏、华润超市等KA渠道以及WOWCOLOUR等特通渠道，我们认为有望促进公司总体市占率的进一步提升。
    投资建议
    公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，积极开拓线上、线下渠道，进一步丰富产品矩阵，我们看好公司品牌价值的持续提升。预计公司2024-2026年营收分别为13.52/17.14/20.33亿元，同比增速分别为30.84%、26.85%、18.60%；归母净利润分别为2.90/3.65/4.42亿元，同比增速分别为28.51%、25.60%、21.20%，每股收益为0.72/0.90/1.09元，对应2024年7月1日收盘价PE为25/20/17X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧、品牌声誉受损的风险、新品推广不及预期、渠道拓展不及预期、宏观经济波动影响等。

四大核心竞争力护航，本土碳化硅衬底龙头开启扩张新征程

天岳先进(688234)
    卡位碳化硅产业链关键节点，本土衬底龙头换道超车开花结果。碳化硅是第三代半导体材料代表，利用其大禁带宽度特点制成的功率器件能够更好地适应高压、高温工作环境，有效降低系统的电气尺寸和运行成本，在新能源汽车及充电、光伏、电网等领域具有极大的应用潜力。碳化硅衬底在器件成本结构中占比接近一半，其供给和价格是决定碳化硅基功率器件持续渗透和产业扩容的关键。公司深耕碳化硅衬底多年，在半绝缘型领域具有国际影响力，近年来公司把握车光储终端强势增长机遇转向导电型衬底的研发生产，凭借生产端和技术端的长期积累成功实现产线技改升级和产能扩张，2023年实现衬底销售近23万片，yoy+254.70%，济南工厂产量稳步推进，上海工厂30万片/年产能提前达产，客户端也已实现了与英飞凌等国际领先功率厂商的长期合作。据日本富士经济测算，2023年公司导电型碳化硅衬底市占率位居全球第二。2023年公司实现营收12.51亿元，yoy+199.90%。碳中和背景下终端需求提供强劲增长动力，长期规模降本+供需优化抬升行业天花板。碳化硅器件从整车轻量化、高效补能及优化系统集成等多角度助力新能源整车效能提升，已逐步实现从“主打亮点”到“旗舰标配”的跨越。新能源汽车渗透率持续提升叠加800V架构升级为碳化硅产业扩容提供核心动力，据YOLE预测，2028年全球车端碳化硅功率器件规模有望达到77.41亿美元，22-28年均复合增长率高达33.25%。据CPIA数据显示，2023年全球/中国光伏新增装机量同比增速为69.57%/148.12%，产业仍处于强建设周期；双碳目标持续推进背景下，2024年“新型储能”写入政府工作报告，新型电力系统和特高压输电网络加速建设，新一轮的能源基建投资有望进一步助力碳化硅产业发展壮大。碳化硅器件的高压、高频及低损特性还将持续赋能轨交、UPS等其他领域。据YOLE预测，2028年全球碳化硅器件规模有望达到89.06亿美元，我们认为随着产业链内的规模降本&产能扩张带动的器件渗透率提升，叠加新技术（如人工智能等）持续催生下的新应用不断涌现，碳化硅产业的市场空间将持续扩大。
    长期规模降本是碳化硅产业发展壮大的底层逻辑，天岳先进依托四大核心竞争力逐鹿世界。如前所述，碳化硅产业市场空间的兑现需要依托器件尤其是衬底层面的长期降本，这一过程既需要持续的技术进步来改进衬底生长效率&产品良率，也需要上游产能的持续扩大，二者综合推动行业供需缺口改善。我们认为，天岳先进具有以下四大核心竞争力：庞大的真实产能、订单背书的产品质量、高研发投入推动下的领先良率以及8英寸衬底的规模供应能力。从订单角度来看，扎实的产能和领先的产品质量能够确保产品的稳定性和一致性，使公司能够获得长期稳定增长的订单；而持续提升的良率和8英寸衬底供应能力则助力内部长期降本，改善并提升公司的盈利能力。立足本土市场，我们认为公司将受益于国产替代快速成长，并依托在海外头部客户积累的逐步参与全球竞争。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。公司持续发力底层核心技术提升产品竞争力，同步有序推进产能建设，前期积累开花结果。公司卡位衬底节点助力碳化硅器件长期降本，依托产能、质量两大优势嵌入头部客户供应链，并在良率和尺寸方面的针对性投入推动长期内部降本，持续推动公司营收和盈利能力长期稳定增长。预计公司2024-2026年实现归母净利润1.56/3.44/5.56亿元，对应PE分别为130/59/36倍。
    风险提示
    产品降本不及预期、行业竞争加剧、研发进展不及预期

OLED材料与设备领军企业，持续受益于渗透率与国产化率提升

奥来德(688378)
    投资摘要
    OLED销量在渗透率提升以及下游需求恢复的带动下持续提升。OLED面板凭借其轻薄、高对比度、低功耗等优势，在智能手机市场迅速提升渗透率，预计到2024年将达到55%（同比+7pcts）。同时，OLED也持续向中大尺寸显示领域拓展。随着2024年智能手机、PC等下游应用市场的逐步复苏，以及OLED渗透率的持续攀升，我们预计OLED面板的销量将实现稳步增长。从竞争格局来看，国内OLED面板厂在产品技术、产能、性价比方面均取得了显著进步，这使得中国在OLED市场的话语权不断增强。根据Omdia的数据，2023年，京东方、维信诺、天马微电子及和辉光电在小尺寸AMOLED市场的合计份额达到了38%，同比增长11pcts。同时，我国在OLED高世代产线布局方面也不落人后。
    奥来德是国内最早的OLED终端材料公司，有望充分受益于OLED材料国产化趋势。在技术壁垒较高的OLED终端材料领域，我国的市占率仍然较低。我们认为，受益于海外专利到期、OLED面板国产化、国内终端材料供应商产品性价比优势凸显等原因，国内未来OLED有机材料国产替代节奏有望加快。在该国产替代浪潮下，公司发光材料业务进展显著——G’、R’、B’材料完成产线导入，稳定供货；红绿主体材料及掺杂发光材料正在开发中，已经送往客户进行验证。此外，公司还布局了封装材料及PSPI材料，均实现了产线供货。
    奥来德6代AMOLED线性蒸发源打破国外垄断，且高世代蒸发源、钙钛矿蒸镀机等新品有望陆续推出。公司技术实力强劲，6代AMOLED蒸发源实现进口替代，我们测算截至2023年3月末公司国内市场占有率约为66%。虽然目前6代线AMOLED产线建设已进入尾声，但维保、更换备品备件、升级改造等需求仍有望为公司带来稳定收入。此外，公司积极布局8代蒸发源、钙钛矿蒸镀机等先进产品，我们认为，这些新产品的推出或使得未来公司设备业务收入具有持续性。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。受益于OLED销量攀升、OLED高世代线建设开启、材料国产替代加速、6代AMOLED产线维保&升级改造需求增多，公司材料与设备收入有望持续提升，预计公司2024-2026年实现归母净利润2.07/2.85/4.30亿元，对应PE分别为23/17/11倍。
    风险提示
    材料验证通过节奏不及预期，市场竞争加剧，研发进展不及预期。

机器视觉迎来需求成长及国产替代浪潮，上游高端核心部件领航者充分受益

埃科光电(688610)
    投资摘要
    中国2D工业相机/图像采集卡市场规模持续扩大，部分领域仍有较大国产替代空间。工业相机与图像采集卡是机器视觉系统重要组件。GGII称2023年我国2D工业相机市场规模同比增速有望超20%；同时，由于图像采集卡与工业相机具有配套关系，因此图像采集卡市场有望与工业相机同步成长。国产化方面，海外产品均价更高或意味着其性能更优；同时公司披露我国机器视觉高速高分辨率相机及高速图像采集卡主要依赖进口，且半导体量测、新型显示Array段等领域工业相机国产化率偏低。我们认为，国际环境变化等因素使机器视觉下游国产替代诉求强烈，部分领域高端产品未来仍有较大国产替代空间。技术积累/产品种类/产品性能三重优势突出，以高端国产替代为发展目标。公司2011年成立，深耕高端工业相机领域，在产品迭代速度/工程化落地能力等方面均展现出先发优势。同时，公司工业线扫描相机/大幅面扫描相机种类丰富，有利于满足多样的客户需求。另外，公司产品多数性能国内领先、追平海外；基于2021年公司产品均价领先可推测得公司产品性能或具有较强竞争力。我们认为上述优势奠定了公司在自身领域的核心地位，有望优先受益于高端工业相机国产化浪潮。绑定大客户迎持续发展。公司与PCB龙头宜美智、平板显示龙头精测电子合作稳定，且积极开拓奥普特、易鸿智能等优质客户。同时在半导体量测领域，公司持续开展和中科飞测等公司的合作。公司的终端客户包括深南电路/景旺电子/京东方/华星光电/宁德时代等知名厂商。我们认为与优质客户的稳定合作有望成为公司未来发展的重要保障。募投新产能与研发中心，支持现有品类业务、催化新品类推出。公司拟投资建设总部基地工业影像核心部件项目，项目达产后公司有望形成规模效应，支持高端品类稳定发展，且布局中低端产品。同时，公司拟投资机器视觉研发中心，我们认为这有望持续推动3D相机、非可见光检测等新品类落地及批量应用，贡献业绩新增长点。
    投资建议
    首次覆盖给予“增持”评级。受益于下游领域机器视觉检测产品有广阔国产替代空间、公司产品优势突出和募投项目推进，公司工业相机和图像采集卡销售额有望持续成长，预计公司2024-2026年实现归母净利润0.43/0.77/1.02亿元，对应PE分别为53/30/22倍。
    风险提示
    技术持续创新能力不足的风险，国际贸易摩擦，行业竞争加剧。

5月销量创单月次高，DM5.0巩固插混市场头部地位

比亚迪(002594)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布5月产销快报：5月汽车销售33.18万辆，同比+38.13%，其中纯电动乘用车销售14.64万辆，同比+22.40%，插混乘用车销售18.41万辆，同比+54.07%。全年累计销量127.13万辆，累计同比+26.80%。
    投资要点
    5月销量同环比双增，创历史单月次高。公司5月汽车销售33.18万台，同比+38.13%，创历史单月次高记录。分品牌，5月王朝网+海洋网销售31.52万辆，同比+38.20%；腾势销售1.22万辆，同比+11.07%；仰望销售0.06万辆；方程豹销售0.24万辆。
    第五代DM技术发布，巩固插混市场头部地位。5月插混乘用车销售18.41万辆，同比+54.07%，占比公司乘用车55.70%，同比+5.73pcts。5月28日，公司发布第五代DM混动技术，实现全球最高发动机热效率46.06%、全球最低百公里亏电油耗2.9L和全球最长综合续航2100公里，同时发布两款搭载DM5.0的车型秦L和海豹06。1-4月公司插混乘用车销售50.19万辆，占比国内插混市场超45%，我们认为DM5.0新技术发布及新车型推出有望助推公司插混汽车销量的进一步提升，并巩固公司在国内插混市场头部地位。
    海外市场稳步推进，1-5出口累计占比提升至13.87%。5月出口3.75万辆，同比+267.53%，单月占比11.30%，全年累计出口17.64万辆，同比+176.71%，累计出口占比13.88%。公司持续加快海外市场拓展，5月首款全球型产品皮卡BYD SHARK发布会在墨西哥城举行，BYD SEAL U DM-i（国内名称为宋PLUS DM-i冠军版）在欧洲市场上市发售，同时在沙特阿拉伯首都利雅得首家门店、加勒比地区首家门店开业。
    投资建议
    维持“买入”评级。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为353.23/412.49/495.32亿元，同比+17.58%/+16.78%/+20.08%；对应2024年6月3日收盘价的PE分别19.53X/16.72X/13.93X。
    风险提示
    宏观经济波动风险，行业发展风险，市场竞争风险，政策变化的风险，原材料价格波动风险。

深度报告：深耕电源领域，变压器出海迈入快车道

伊戈尔(002922)
    投资摘要
    公司深耕电源领域，产品不断延展
    公司成立于1999年，2017年上市，公司深耕电源领域，致力于向全球市场提供有竞争力的电源、组件产品和解决方案。公司实施“2+X”战略，基于电力电子技术，以能源产品和照明产品为基础，同时孵化车载电源、通信电源等产品为辅助的“2+X”战略布局。
    变压器景气度高，公司加速出海
    受电网升级改造、新能源建设等影响，海外市场变压器需求景气度高，而供给相对产能不足。公司在2020完成了35kV北美升压变的开发，一次性通过UL认证。公司海外销售及售后服务网络较强，同时持续加大渠道布局，直销占比有望增加。公司积极完善全球产能布局，美国、墨西哥工厂正在推进。产品端，变压器产品线不断延伸，从升压变压器逐步延伸到配电变压器、箱式变电站等。
    磁性元件充分受益光伏需求增长
    磁性元件/电感是逆变器重要零部件，在逆变器中成本占约14%，属于价值量较高的部件。未来充分受益光伏需求增长。公司新能源业务客户以头部逆变器企业为主，持续拓展中小客户。
    投资建议
    预计公司2024-2026年分别实现收入43.94、53.56、69.03亿元，同比分别+21.04%、21.90%、+28.88%；归母净利润分别为3.59、4.45、5.90亿元，同比分别+71.44%、+23.93%、+32.72%。当前股价对应2024-2026年PE估值分别为24x、19x、14x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    海外市场拓展不及预期风险、原材料价格波动风险、汇率风险。

深度报告：工业互联网行业开启上行新周期，公司多方位发力构筑高质量增长

三旺通信(688618)
    投资摘要
    产品服务行业领先，高质量发展目标明确。三旺通信是国内较早进入工业互联网通信领域的解决方案服务商，深耕工业级市场二十余年，产品包括工业以太网交换机、嵌入式工业以太网模块、设备联网产品、工业无线产品等，广泛应用于智慧城市、智慧矿山、轨道交通、电力及新能源、智能制造等领域。三旺通信业务遍布30多个海内外国家和地区，营收增长率连续两年超30%；持续加大研发投入，重点针对时间敏感网络、组态化边缘AI、HaaS、超大功率POE等技术和产品的开发，研发费用率多年高于15%；高度注重投资者回报，2020-2023年分红率分别为31.37%、30.10%、21.12%、35.40%。
    行业端催化不断，工业互联网进入上行周期。存量端，随着工业互联网政策多方位驱动，国产工业通信设备产品性能迭代提升，供应链体系红利为中国企业在国际竞争中带来巨大优势，国产替代空间广阔。增量端，AI+工业互联网模式已成为产业智能化新范式，降本增效明显，产品渗透率逐步提升；工业互联网数据交互成为企业数据资产变现的关键，智能化产品有望进入爆发期。据IDC、中商产业研究院统计，2020年我国工业通信市场规模42.1亿元，预计2025年将达到119.6亿元，复合增速为23.3%。
    多方位发力，打造核心竞争优势。公司以工业交换作为主航道，发力工业网关产品，聚焦无线通信领域产品，不断进行深度拓展。技术方面，2022年8月，三旺通信首次发布TSN确定性网络端到端解决方案，实现周期性/非周期性数据在“同一”网络进行传输。平台侧，2022年公司推出了HaaS工业互联网异构系统互联互通平台，以HaaS平台为支点，打造了全栈式工业互联网整体解决方案，有效满足企业低成本数字化需求；2023年公司进一步完善了AI业务中台能力，AI中台能够实现实时监控和管理AI计算设备各项参数，同时拓展和优化边缘AI应用组态开发工具功能。市场端，公司重视欧美市场开拓，建立海外直营渠道，以更优的综合性价比产品，更快的客户需求响应速度，挖掘国际市场潜力。我们认为三旺通信不断提高平台化服务能力，潜心打磨以数据智能为驱动的细分行业解决方案，将提升公司在产业链中的话语权和参与度，加快获取市场份额。
    投资建议
    公司是工业通信领域领军企业，未来将积极推动工业互联网的创新发展，为产业的深化应用提供全新动能。预计公司2024-2026年收入为5.84/7.56/9.64亿元，归母净利润为1.42/1.83/2.34亿元，对应PE分别为21.66/16.82/13.17倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险，芯片等重要原材料供给波动的风险，国际贸易环境风险。

长阳科技首次覆盖：聚焦前沿，多膜并进新成长

长阳科技(688299)
    投资摘要
    全球反射膜龙头地位稳固，产品多领域加速渗透。长阳科技反射膜稳居全球市占率第一，实现了液晶显示全尺寸应用领域覆盖，并且拓展了Mini LED反射膜、中小尺寸用反射膜等产品，完善产品矩阵，市占率有望持续提升。2023年，公司反射膜实现营收9.52亿元，同比+8.57%，销量1.44亿平方米，同比+17.37%，毛利率37.63%，同比+2.77个百分点，营利双增。公司反射膜产品核心指标反射率达到97%以上，为国际领先水平。
    横向拓展膜类产品，向“十年十膜”目标奋进。光学基膜：技术壁垒高，亟待国产替代。公司通过研发着重改善透光率、雾度等核心指标，缩小与国外巨头的技术差距；重点布局合肥8万吨/年光学级聚酯基膜项目，优化产品结构，扩大OCA离型膜基膜、显示用光学预涂膜占比，光学基膜业务毛利率有望持续改善。锂电池隔膜：EVTank预计2023-2030年全球锂离子电池出货量CAGR达到22.59%，隔膜市场有望稳步增长。公司在干法和湿法隔膜均有布局，其中干法隔膜已通过比亚迪等主流客户认证，并实现批量生产及出货，规划隔膜产能总计16.1亿平米；产线大部分采用国产设备，项目投资和折旧成本优势显著。
    坚持以研促产，成长动能强劲。公司核心团队研发实力出众，并且注重研发投入，2020年以来研发费用率均达到4.5%以上；重点开发新型显示、半导体、5G、新能源汽车及储能四大应用场景中严重依赖进口且急需实现进口替代的关键性功能膜产品，除反射膜、光学基膜、锂电隔膜外，公司在半导体柔性电路板压合离型膜、透明聚酰亚胺薄膜（CPI薄膜）、光伏胶膜等产品方面都有技术储备和产业化进展。公司拟建年产100万平方米无色透明聚酰亚胺薄膜项目，助力折叠屏手机材料的国产化，市场前景广阔。
    投资建议
    我们预测2024-2026年公司营业收入分别为15.92/21.05/25.99亿元，同比增速分别为27.00%、32.26%、23.44%，归母净利润分别为1.18/2.21/2.82亿元，同比增速分别为24.13%、86.77%、27.31%，EPS为0.41/0.76/0.97元/股，2024年5月30日收盘价对应PE分别为30.22x、16.18x、12.71x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    光学基膜、锂电池隔膜等项目建设进展不及预期，CPI薄膜等新产品研发进展不及预期，反射膜等主营产品需求下滑，客户开拓不及预期。

长城汽车深度报告：出海+硬派越野赋能品牌高质量增长

长城汽车(601633)
    投资摘要
    产品大年新车发布密集，垂直产业链布局如虎添翼。公司现已发展成为国内SUV和皮卡巨头。2023年旗下哈弗品牌龙系列、魏牌蓝山高山、坦克Hi4系列新车密集发布，带动公司销量明显回升，2023年公司累计销量123.07万辆，同比+15.29%。公司六大核心零部件公司织网密布，为电动化智能化转型奠基蓄力。
    柠檬混动开新能源转型新篇，推陈出新Hi4接力完善产品布局。2020年12月公司发布柠檬DHT，助力魏牌和哈弗新能源转型。通过在柠檬混动的基础上持续改进，2023年3月和4月发布全新智能四驱电混Hi4和越野混动架构Hi4-T，推出哈弗品牌龙系列和坦克品牌Hi4-T系列，丰富新能源车型品类。
    出口盈利强劲成增长新动力，研产销生态出海促高质量发展。2023年，公司海外销量31.60万辆，占比总销量25.68%；2023海外营收531.14亿元，占比公司总营收30.66%。三大海外整车厂+KD工厂构建全线海外生产能力，全球化研发销售体系形成体系化竞争实力。咖啡+毫末助力智能化，硬派越野坦克拉动盈利。2021年，公司瞄准硬派越野赛道，打造高端品牌坦克，抬升平均单车价格贡献盈利。2023年通过Hi4-T技术走越野+新能源路线，助力品牌持续增长。公司旗下的咖啡智能平台从智能座舱、自动驾驶到电子电器架构和线控底盘，四位一体辅助整车智能化。子公司毫末智行致力于乘用车辅助驾驶产品和MANA雪湖自动驾驶数据智能体系，构建全方位智能驾驶体系。
    投资建议
    首次覆盖，给予“买入”评级。公司新能源转型稳步推进，硬派越野坦克崛起+海外销量稳步增长助力营收、利润快速增长，预计2024/2025/2026年实现归母净利润分别为100.63/119.11/140.64亿元，同比分别+43.31%、+18.37%、+18.07%；2024年5月23日收盘价对应的PE分别为22.83X/19.29X/16.34X。
    风险提示
    宏观经济周期性波动风险；产业政策风险；行业竞争风险；新能源、电动化转型风险。

笔电键盘背光模组龙头，外延收购+布局CCS模组打开成长天花板

汇创达(300909)
    深耕笔电键盘背光模组，Mini LED背光产品应用外延持续拓展。公司依托在导光膜制造领域长期技术积累，键盘背光模组已进入联想、惠普等国际头部笔电生产商供应链，公司笔记本电脑背光模组在全球笔记本中的渗透率约为40%，该比重未来有望持续提升。2024上半年随着笔电大厂库存逐渐去化，叠加AI PC对笔电新一轮换机潮的推动，据TrendForce集邦咨询预计2024年全球笔电出货量有望同比增长3.60%，从而带动公司背光模组业务营收回稳。公司立足微纳热压印技术，持续拓展Mini LED背光产品的应用外延：高附加值整合型MiniLED键盘背光产品有望成为公司业务增长方向；据盖世汽车数据显示，2023年国内智能座舱渗透率突破60%，公司前瞻布局，车载背光产品目前已进入小批量交付，未来有望嵌入国内头部车商。
    超小型防水开关打破国际垄断，外延收购信为兴强化精密结构件业务。公司超小型防水轻触开关打破了松下、西铁城等日本厂商垄断，产品防护安全级别达到IP67标准，实现了相关产品的进口替代，目前已通过华为等厂商的审厂验收，合作空间广阔。信为兴在3C消费电子领域深耕多年，并入公司后能够实现高效业务协同。信为兴专注精密连接器、五金屏蔽罩等产品，直接供货华为、小米、荣耀、联想等头部品牌终端，同时嵌入华勤、闻泰等公司供应链。公司与信为兴在技术研发、客户资源和供应链等方面有望形成优势互补和资源共享，公司也将借助本次收购正式涉足精密连接器，逐步开发新能源汽车配套产品，目前已向比亚迪、开沃汽车等终端客户实现交付，未来有望持续增厚公司业绩。
    FPC&CCS模组业务目标进入动力/储能电池供应链，高投入助力公司业务核心向新能源领域转移。中国头部动力电池企业2025年的规划产能合计超过3TWh；锂离子储能电池作为电化学储能的核心，受终端需求带动在2020-2022年全球出货量CAGR高达136.42%。目前公司已规划1200万套CCS模组及3900万套FPC模组，CCS产品已收到储能领域客户订单，生产与交付顺利进行中。我们认为，新业务在显著增厚公司业绩同时助力公司业务基本盘实现从消费电子向新能源领域的切换。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。公司传统业务有望随消费电子复苏逐步回暖，收购信为兴后，精密按键开关与信为兴的精密结构件业务有望高效利用二者在精密加工领域的优势相互促进，新能源业务也有望在市场需求下快速发展。预计公司2024-2026年实现归母净利润2.09/2.60/3.00亿元，对应PE分别为20/16/14倍。
    风险提示
    消费电子板块复苏不及预期、行业竞争加剧、新业务开展不及预期。

云意电气首次覆盖：汽车电子行业老兵，成长业务放量带动业绩增长

云意电气(300304)
    汽车电子行业老兵，业绩持续稳健增长
    公司主营汽车智能核心电子产品，已形成车用智能电源控制器、智能雨刮系统产品、车用精密注塑类产品、传感器类产品等多业务板块。公司在智能电源控制器行业龙头地位突出，产品综合销量多年位居行业第一。从业绩层面看，2019~2023年营收CAGR为23.68%，其中，2023年营收16.71亿元，同比+42.29%，系公司加大市场开拓力度，成长业务销量快速提升，实现份额突破。2023年公司毛利率微增至30.90%，系公司规模采购原料降低单位成本，推进精益生产体系建设，及部分业务零部件自制率提升。2019~2023年归母净利润CAGR为21.79%，其中，2023年归母净利润3.05亿元，同比+124.07%。
    进口替代持续推进，成熟业务基本盘稳固
    公司成熟业务主要是智能电源控制器，产品包括整流器、调节器，主要用于传统燃油汽车，对电源控制器产品的需求量大。从整车配套市场看，燃油车市场具有长尾效应，在未来一定时间内仍将占据主导，2023、2024Q1我国传统燃料汽车销量占比分别为68.55%、68.90%。从售后市场看，2023年我国传统燃料汽车保有量达3.16亿辆，同比+3.14%。公司产品质量优异，是国内唯一可原位替代国际同类产品的电源控制器；产业链垂直整合程度高，具备成熟的车用大功率二极管制备能力、车用精密支架注塑成型工艺能力，高自制率筑牢成本优势。公司客户涵盖长安福特、上汽通用、奔驰、宝马等国内外车企。
    技术为矛，推动成长业务规模快速扩张
    1）智能雨刮系统。全球汽车前装雨刮总成市场规模相对稳定，但随雨刮总成向智能化、轻量化、高性能方向发展，我们认为智能雨刮系统占比有望提升。公司掌握无骨正向压力分布设计算法等多项关键核心技术，同时在核心零部件胶条领域实现自主研发生产，年配套量超1,500余万根。公司产品已进入比亚迪、上汽大众、长安汽车、江淮汽车、奇瑞汽车等知名车企。2）氮氧传感器，产品主要应用于柴油车，欧盟、美国等市场中柴油车在商用车领域占主导，叠加限制NOx排放的法规趋严，我们认为氮氧传感器产品需求有望持续增长。公司掌握陶瓷芯高温共烧、底层控制算法及芯片开发等核心技术。OE市场，公司高精度氮氧传感器已通过国内2家主机厂和国外1家主机厂验证，实现大批量生产；售后市场，公司已达到世界领先水平。3）车用精密注塑类产品。公司聚焦核心技术能力，顺应新能源汽车市场快速发展的行业趋势，拓展充电枪、高压连接器等新产品，扩大业务规模。
    投资建议
    我们预计公司2024~2026年营收分别为22.73、30.00和38.16亿元，同比+36.00%、+32.01%和+27.17%；归母净利润分别为4.19、5.49和7.11亿元，同比+37.27%、+31.12%和+29.51%；对应2024年5月23日股价，公司PE分别为13.89、10.60、8.18。考虑公司成熟业务基本盘稳固，智能电源控制器产品质有望加速进口替代，实现市占率提升。成长业务有望放量，智能雨刮系统供应比亚迪、长安汽车等头部车企，氮氧传感器在OE市场已通过国内外多家主机厂验证，精密注塑业务领域拓展充电枪、高压连接器等新产品。综上，我们认为，公司业绩有望维持较高增速，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    产品质量风险、新产品开发风险、原材料价格波动风险、国际贸易环境变化风险

长久物流业绩点评：2023年整车运输业务承压，海运运力提升进一步扩大国际业务布局

长久物流(603569)
    投资摘要
    事件概述
    4月27日，公司发布公告称，2023年公司实现营业收入37.83亿元，同比下滑4.41%；归母净利润0.70亿元，同比增长291.79%；扣非归母净利润0.88亿元，同比增长288.84%。同时，公司公告了2023年度利润分配预案，拟每10股分配现金股利0.70元（含税）。
    此外，根据公告，2024年一季度公司实现营业收入9.03亿元，同比增长2.18%；归母净利润0.15亿元，同比增长15.77%；扣非归母净利润0.17亿元，同比增长30.03%。
    分析与判断
    2023年公司主营的物流及相关服务录得营收37.61亿元，同比下滑4.46%；毛利率为10.44%，同比增加1.54pct。
    1）整车业务：2023年公司录得整车运输业务收入26.98亿元，同比下降11.40%，占总营收的71.33%；整车配套业务完成收入1.96亿元，同比增长11.89%，占总营收的5.18%。受业务量下降、部分主机厂降价、部分区域对流线路不匹配等多种因素的影响，公司整车运输业务营收同比下滑且毛利率同比下滑1.02pct至6.20%。公司凭借行业领先的综合服务水平和市场开拓能力，加大了在新能源汽车、豪华车、国际汽车等市场的开发力度，新增了零跑汽车、集度汽车、集瑞联合卡车等业务。
    2）国际业务：2023年录得营收7.96亿元，同比增长18.94%，占总营收的21.05%；由于国际整车运输业务量的增加推动该部分毛利率同比提升9.33pct至23.18%。公司凭借多年来在国际铁路、水运资源的布局，国际业务取得了长足发展，2023年成为IATA国际航空运输协会会员，获取TIR(国际公路运输)资质，且于2023年年底引入了7000RT大型汽车运输船久洋兴轮。
    3）新能源业务：2023年录得营收0.44亿元，同比增长304.43%，毛利率为10.89%，同比提升4.86pct。2023年公司取得了广东迪度控股权，其生产制造的梯次储能产品已在海外弱电网地区建立了较为完备的销售渠道，借助公司已覆盖的“一带一路”国家业务网络有望进一步拓展销售市场；以及通过公司已着力搭建的动力电池回收渠道，有望进一步降低生产成本。
    2024年3月，公司旗下三级子公司拟以自筹资金向礼诺航运（新加坡）购买一艘6200RT的国际汽车滚装船，交易金额拟定为5900万美元。同时，拟以计划购买的国际汽车滚装船作为租赁物，与JIAYUAN开展融资租赁业务，计划总金额4602万美元，租赁期限为48个月。海关总署数据显示，我国汽车出口量已从2020年的108.1万台增长至2023年的522.1万台。滚装船是汽车运输的专用船舶，航运经纪机构克拉克森数据显示，自2020年至今国际滚装船运价已大幅上涨。我们认为，本次购买国际汽车滚装船，将进一步提升公司的国际海运能力，有助于进一步扩大公司国际业务的布局，加快公司国际业务的发展速度。
    投资建议
    我们认为，2023年公司整车运输业务有所承压，但7000RT汽车运输船的投入将提升公司国际海运运力且打开国际业务的成长空间，而拟购买的6200RT国际汽车滚装船也将进一步扩大国际业务的布局；同时，广东迪度有望借助公司已覆盖的“一带一路”国家业务网络进一步拓展消费市场并利用公司的动力电池回收渠道降低其生产成本，看好公司新能源业务的后续增长空间。我们预测，公司2024-2026年营业收入分别为55.68亿元、67.24亿元和77.60亿元，分别同比增长47.18%、20.75%和15.42%；归母净利润分别为2.99亿元、3.83亿元和4.49亿元，同比增长325.33%、27.79%和17.42%，对应EPS为0.50元、0.63元和0.74元，以2024年5月13日收盘价对应的市盈率为19x、15x和12x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济低于预期，地缘政治冲突，新能源业务开拓不及预期，监管政策变动，油价大幅上涨。

2024年行业景气度有望迎来修复，前期投入未来或将逐步兑现

金海通(603061)
    投资摘要
    事件概述
    4月26日晚，公司披露2023年报及2024年一季报，2023年公司营收为3.47亿元（同比下降18.49%）、归母净利润为0.85亿元（同比下降44.91%）；2024Q1单季度公司营收为0.89亿元（同比下降12.79%，环比增长12.72%），归母净利润为0.15亿元（同比下降53.31%，环比下降53.57%）。
    分析与判断
    2023年公司业绩受行业压力影响。2023年，全球电子产品市场需求疲软，集成电路行业处于下行周期，半导体封装测试企业、测试代工厂等设备需求趋缓，因此公司2023年收入短期承压。此外，公司2023年毛利率下滑原因为在市场需求下行的影响下，公司功能配置较低的机型占销售收入的比重同比提升，拉低毛利率；且公司战略性选择部分成熟产品外协加工使成本略有提高。行业数据表明2024年封装设备景气度有望逐步走出谷底——SEMI报道称2024年全球封装设备销售额有望实现同比增长24.06%。中长期看，半导体产业产能布局调整和技术革新，以及新能源、电动汽车及AI运算等领域的发展，均有望逐步催化封装测试设备的需求。
    公司有望持续研发夯实主业，且密切跟踪相关前沿技术方向。2023年公司研发费用同比增长25.09%。主业方面，公司持续升级现有产品，跟进客户需求，且积极推进新产品——推进①升级产品EXCEED-9800在客户端的广泛试用、②适用Memory和MEMS的测试分选平台的研发工作。另外，公司已参股投资了1家晶圆级测试分选设备公司，我们认为这为公司未来切入相关领域打下了基础。
    公司持续战略性布局东南亚市场。2023年6月，公司启动“马来西亚生产运营中心”项目，我们认为通过该项目公司可以更好地服务海外市场。截至2024年4月30日，该项目正处于厂房装修阶段。我们认为，海外业务毛利率较高，未来该项目落地后，海外业务有望成为公司业绩增长驱动力。
    投资建议
    维持“买入”评级。市场有望逐步修复，我们调整公司2024-2025年母净利润预测至1.36/1.84/2.17亿元，同比增速为+59.88%/+36.03%/+17.93%，对应PE估值为28/21/18倍。
    风险提示
    后道设备需求不及预期，技术创新不及预期，国际贸易摩擦加剧。

Q1业绩延续高增，验证胶原赛道高景气

锦波生物(832982)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布24年第一季度报告。24Q1公司实现营收2.26亿元，同比+76.09%，归母净利润1.01亿元，同比+135.72%。
    分析与判断
    盈利能力大幅提升。24Q1公司毛利率达到91.90%，同比+1.96pcts；净利率为44.95%，同比+11.47pcts，公司盈利能力大幅改善。费用端，公司销售费用率23.93%，同比+0.29pcts；管理费用率为10.84%，同比-3.74pcts；研发费用率为4.56%，同比-4.50pcts；财务费用率为1.11%，同比-1.04pcts。
    胶原蛋白植入剂薇旑美持续快速增长。2023年公司医疗器械实现收入6.80亿元，同比+122.66%；毛利率为93.18%，同比+4.89pcts。医疗器械产品的销售增长主要来自于单一材料医疗器械产品的销售增长，其中，重点医疗器械产品是以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品（三类医疗器械）及医用敷料产品（二类医疗器械）。植入剂方面，公司产品聚焦纠正眼周鱼尾纹、眉间纹、额头纹，坚持以直销为主，推广自主品牌“薇旖美？”，截至2023年底，拥有销售团队135人，已覆盖终端医疗机构约2000家。
    积极推进胶原蛋白原料的出海，战略合作欧莱雅放量可期。公司擅长研发并产业化原始创新的功能蛋白新材料，尤其是A型重组人源化胶原蛋白，该等材料制备的原料产品具备较强的市场竞争力，目前公司的原料包含高端医疗植入级、医疗外用级、化妆品级原材料，客户覆盖国内医疗器械及化妆品生产企业，并积极布局海外业务。公司与欧莱雅建立战略合作，首次进入欧莱雅供应链体系，并实现向欧莱雅销售重组胶原蛋白原料，开启了公司原料进入国际知名品牌供应链的里程碑。
    多场景、多型别拓展，看好公司胶原蛋白长期增长。公司的主营业务为以A型重组人源化胶原蛋白为核心原材料的各类终端医疗器械产品、功能性护肤品的研发、生产及销售。公司终端产品主要应用于医疗美容、皮肤科、妇科、外科、五官/口腔科、肛肠科、护肤等不同场景。通过不断创新，公司已完成包括Ⅰ型、Ⅲ型、XVII型等重组人源化胶原蛋白主要的基础研究，已在妇科、泌尿科、皮肤科、骨科、外科、口腔科、心血管科等领域持续开展应用研究。我们认为随着公司胶原蛋白产品的应用场景的拓展及更多新型别产品应用端落地，公司胶原蛋白销售有望保持较快增长趋势。
    投资建议
    我们预计23-25年营收12.31/16.35/20.73亿元，同比+57.71%/+32.87%/+26.77%；归母净利润4.93/6.68/8.55亿元，同比+64.42%/+35.46%/+28.06%。对应EPS分别为7.24/9.81/12.56元/股；对应PE为31/23/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。

业绩逐季修复，折叠屏手机铰链业务有望加速成长

统联精密(688210)
    投资摘要
    事件概述
    4月26日晚，公司披露2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营收5.62亿元（同比+10.43%）、归母净利润0.59亿元（同比-38.07%）；2024年一季度公司实现营收1.30亿元（同比+88.03%）、归母净利润0.15亿元（同比扭亏为正，同比+603.53%）。
    分析与判断
    2023年公司归母净利润承压，但自2023Q4开始显现出反弹态势。我们认为，公司2023年营收仅小幅度提升主要因为消费电子领域部分产品线出货量下行；此外，公司2023年归母净利润的波动主要由于研发费用增加、汇率波动及股份支付费用上升。然而，我们认为，公司业绩的复苏迹象已经显现——自2023Q2起，公司单季度营收开始同比增长；同时，公司归母净利润的同比增速也于2023Q4开始呈现触底反弹态势。
    未来公司MIM零部件业务有望顺势成长。根据公司2023年年报，2023年国内MIM市场销售规模同比下降，但在下游创新产品的驱动下，2024年国内MIM市场整体销售规模预计将同比增长11.39%。我们认为，公司有望乘“MIM稳步发展”之东风，实现业绩的持续增长。公司持续投入研发（2023年/2024Q1研发费用同比增速分别为36.48%/20.21%），有望巩固其在MIM领域的技术优势。此外，展望2024年，随着量产经验提升及长沙MIM生产基地完工，公司有望更加积极地拓展折叠屏手机铰链相关业务，且该业务毛利率或伴随着量的提升及制程不断优化而持续修复，从而带动公司MIM业务稳步成长。非MIM业务增速显著，成为公司业绩重要驱动力。2023Q4非MIM业务新项目放量，2023年非MIM业务（其他金属工艺制品及塑胶制品）合计实现营收2.28亿元，同比增长38.67%；占总收入的40.54%，同比提升8.25pct；且毛利率稳健，同比增长0.50pct。我们认为，未来随着公司非MIM零部件业务的产品品类不断扩充，以及与现有客户的合作的深度与广度不断递进，公司非MIM业务的成长速度有望加快。
    投资建议
    维持“买入”评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测为1.25/1.68/2.27亿元，同比增速为+113.21%/+34.16%/+34.75%，对应PE估值为26/19/14倍。
    风险提示
    产能建设不及预期，折叠屏手机订单体量不及预期，行业竞争加剧。

大秦铁路业绩点评：2024年预计货量同比小幅下滑，一季度业绩有所承压

大秦铁路(601006)
    投资摘要
    事件概述
    4月26日，公司发布公告称，2023年公司实现营业收入810.20亿元，同比增长6.95%；归母净利润119.30亿元，同比增长6.55%；扣非归母净利润119.58亿元，同比增长7.43%。同时，公司公告了2023年度利润分配预案，拟每股分配现金股利0.44元（含税），合计派发现金股利69.29亿元。
    此外，根据公告，2024年一季度公司实现营业收入182.68亿元，同比下滑7.92%；归母净利润30.46亿元，同比下滑16.65%；扣非归母净利润30.42亿元，同比下滑16.85%。
    分析与判断
    业务量：根据国家统计局数据，2023年国内原煤产量47.1亿吨，同比增长3.4%。其中，公司主要货源地晋陕蒙三省区原煤产量合计33.3亿吨，增长1亿吨，占全国煤炭总产量的比重为70.7%。需求方面，根据国家统计局数据，2023年煤炭消费总量增长5.6%，煤炭消费量占能源消费总量比重为55.3%。作为以煤炭运输为主的综合铁路运输企业，2023年公司货物发送量完成7.3亿吨，占全国铁路货运总发送量50.4亿吨的14.5%；完成煤炭发送量6.2亿吨，占全国铁路煤炭发送量27.5亿吨的22.5%。其中，大秦线完成货运量4.2亿吨，同比增长6.4%。公司货物发送量和煤炭发送量继续在全国铁路货运市场中占有重要地位。
    2024年1-3月，大秦线累计完成货运量9824万吨，同比下滑6.02%。根据公告，2024年公司预计完成货物发送量7.2亿吨，同比下滑1.37%；大秦线预计完成货物运输量4.1亿吨，同比下滑2.86%。
    收入端：货运业务是公司业务收入的主要来源，2023年货运收入占公司主营业务收入的77.09%，录得营业收入612.38亿元，同比增长0.80%。客运业务是公司重要的业务组成部分，2023年客运收入占公司主营业务收入的11.23%，录得营业收入89.19亿元，同比增长118.97%。
    投资收益：2023年公司投资收益录得25.39亿元，同比下滑6.12%；其中，对联营企业和合营企业的投资收益为25.36亿元，同比下滑6.14%，主要由于朔黄铁路的投资收益由2022年的26.80亿元同比下滑7.93%至24.68亿元。
    分红：公司公告了2023年度利润分配预案，拟每股分配现金股利0.44元（含税），较2022年同比下滑0.04元/股，分红率为58.08%。公司发布了《三年（2023年-2025年）股东分红回报规划》，除特殊情况外，公司每年应当采取现金方式分配股利，现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55%。
    投资建议
    考虑到公司2024年货物运输量预计有所承压，大秦线预计完成货物运输量4.1亿吨，我们预测，公司2024-2026年营业收入分别为808.67亿元、828.00亿元和851.19亿元，分别同比变动-0.19%、+2.39%和+2.80%；归母净利润分别为116.96亿元、120.55亿元和124.58亿元，同比变动-1.96%、+3.07%和+3.34%，对应EPS为0.67元、0.69元和0.71元，以2024年5月7日收盘价对应的市盈率为10x、10x和10x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济不及预期；能源结构发生重大改变；“公转铁”政策发生较大变化；竞争线路分流影响加大。

2023年年报&2024年一季报点评：费投拖累利润，产品矩阵扩展有望拉动新增长

百润股份(002568)
    投资摘要
    事件概述
    4月25日，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入32.64亿元，同比+25.85%；归母净利润8.09亿元，同比+55.28%；扣非归母净利润7.79亿元，同比+60.08%。其中，单Q4营收8.07亿元，同比-14.90%；归母净利润1.44亿元，同比-33.37%；扣非归母净利润1.29亿元，同比-36.87%。24Q1实现营业收入8.02亿元，同比+5.51%；归母净利润1.69亿元，同比-9.80%；扣非归母净利润1.61亿元，同比-13.79%。
    强爽势能趋缓，新品投放扩展产品矩阵。2023年，公司主业预调酒业务营收28.84亿元，同比+27.76%，营收占比提升1.33pct至87.03%；其中23Q4/24Q1分别实现营收7.14/7.12亿元，同比-16.68%/+5.67%，主要系22Q4强爽系列开始爆发致使当期基数较高。2023年，公司系统推进“358”（3度、5度、8度左右酒精含量）品类矩阵建设，通过口味出新、包装升级、季节限定等强化消费粘性，稳固品类成长。24Q1以“龙罐”为品牌营销抓手，进一步扩展强爽系列的消费人群和消费场景，并在此基础上继续打造“358”矩阵，从而带动销售有所改善。23年公司烈酒基地升级项目按计划正常推进，并推出多款新品，24年将继续加快烈酒基地升级项目建设进程，保证高品质烈酒高效供应。
    外埠市场加速拓展，线下渠道表现良好。分地区看，23年华北/华东/华南/华西区域分别实现营收6.00/10.89/9.25/5.85亿元，分别同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，华东大本营规模略有下降但整体较为稳定，外埠市场呈现加速态势，品牌渗透率获得进一步提升。分渠道看，线下零售作为主要销售渠道，23年全年实现27.52亿元营收，同比增长42.36%表现良好，主要系公司重视终端覆盖，在渠道下沉方面做到精细化管理，积极打造线下渠道终端陈列等；数字零售和即饮渠道略有承压，分别实现3.85/0.64亿元营收，同比-28.67%-0.92%，渠道差异主要系数字零售渠道坚守品牌和价格形象，即饮渠道采取稳步推进的策略。
    费用投放拖累利润，产能建设有序推进。2023年，公司毛利率同比提升2.92pct至66.70%，我们推测主要系产品结构优化。销售/管理费用率分别同比-2.44/-0.74pct至21.69%/5.92%，推动净利率提升4.64pct至24.72%。24Q1毛利率继续提升，同比+2.87pct至68.32%，但销售费用率同比+8.77pct至29.41%，拖累净利率同比-3.70pct至20.93%，主因公司优化年度广告费用投放节奏，提高一季度投放占比，增强强爽系列长期成长动力。随着“358”品类矩阵的发展，对产品总量和结构需求均提出更高要求，公司着眼于长期战略，积极开展产业布局和产能改造计划，上海、天津、广东生产基地扩建项目有序推进。
    投资建议
    目前预调酒行业渗透率较低，市场规模稳步增长，公司市占率常年稳居第一，牢占消费者心智。公司通过持续扩充品类矩阵实现单品生命周期的有效接力，且产品均有清晰的场景和定位，营销端优势持续增强，精细化深耕渠道不断提升终端覆盖率，积极布局烈酒也奠定了公司未来酒饮板块的扩张基础。我们预计公司24-26年营业收入37.82/43.44/49.23亿元，同比增速分别为15.87%/14.87%/13.31%；归母净利润分别为9.59/11.29/13.12亿元，同比增速分别为18.48%/17.72%/16.21%。对应PE22/19/16倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料成本上涨、新品发展不及预期。

2023年报及2024年一季报点评：营收超百亿，迈入高质量发展新时期

今世缘(603369)
    投资摘要
    事件概述
    4月29日，今世缘发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现营收101.00亿元，同比+28.05%；实现归母净利润31.36亿元，同比+25.30%。24Q1公司实现营收46.71亿元，同比+22.84%；归母净利润15.33亿元，同比+22.12%。
    产品结构持续优化，中高端品类增速亮眼。23年公司特A+/特A/A类/B类/C、D类产品分别实现营收65.04/28.70/4.11/1.60/0.86亿元，分别同比+25.13%/+37.11%/+26.68%/+9.66%/+2.47%，百元以上中高端产品（特A类及以上）销售占比同比提升0.36pct至92.83%，产品结构持续优化。2023年，公司三大品系市场攻坚取得新成效，国缘V系市场氛围日趋浓厚，国缘开系基本盘地位持续夯实，今世缘品牌运作思路更加清晰，高沟品牌呈现蓬勃生机和活力。24Q1特A+/特A类产品继续亮眼表现，实现营收29.73/14.05亿元，同比+22.39%/+26.49%，我们认为，24年产品结构有望延续抬升趋势。
    省内精耕深化规模再创新高，省外运营质效大幅跃升。23年公司在省内外市场均保持较好增长态势。省内共实现收入93.71亿元，同比+27.76%。其中，淮安与南京两个主力市场持续深耕表现稳健，分别实现营收19.90/23.56亿元，同比+25.84%/+21.17%；苏中、苏南市场实现突破，分别同比+38.78%/+28.64%，营收规模分别达到15.88/13.02亿元。省外通过探索、调整，不断优化品牌矩阵，板块市场运营质效大幅跃升，实现营收7.27亿元，同比+40.18%。24Q1省内市场继续保持稳健增势，省外市场延续高增，省内外分别实现营收42.81/3.67亿元，同比+21.69%/+36.14%。24年公司将在省内持续推进“精耕攀顶”，省外继续坚持“攻城拔寨”，启动“再造江苏”工程。
    结构升级带动毛利率提升，费投加大净利率略有承压。公司23年毛利率同比提+1.75pct至78.34%，主要系产品结构优化，毛利率较高的A类及以上产品占比有所提升。销售费用率为20.76%，同比+3.14pct，拖累销售净利率同比微降0.68pct至31.06%，主要系公司仍处于规模扩张期，广告投入等市场费用有所增加。24Q1公司销售费用率同比-1.76pct至14.16%，显示出良好的费用控制能力，我们预计全年费用投入可控。
    投资建议
    公司近年来展现出强劲的成长节奏，24年是公司百亿再出发、勇攀新高峰的开局之年，也是实现“十四五”规划目标任务的关键一年，公司将继续聚焦高质量发展首要任务，推动三大品系市场攻坚，省内持续推进“精耕攀顶”，省外继续坚持“攻城拔寨”，努力开创高质量发展新局面。我们预计公司24-26年营业收入124.96/151.20/181.63亿元，同比增速分别为23.72%/21.00%/20.13%；归母净利润分别为37.94/45.67/54.28亿元，同比增速分别为20.97%/20.38%/18.86%。对应PE19/16/13倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品升级不及预期，省内竞争加剧。

周大生2023年报及2024年一季报点评：高股息低估值，黄金品类拉动增长

周大生(002867)
    投资摘要
    事件概述
    4月25日，公司发布2023年年度以及2024年一季度报告。2023年全年实现营收162.90亿元，同比增长46.52%；归母净利润13.16亿元，同比增长20.67%；扣非净利润12.68亿元，同比增长23.64%。2024年Q1实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，归母净利润为3.41亿元，同比下降6.61%；扣非净利润3.36亿元，同比下降5.70%。
    分析与判断
    分产品看，黄金品类延续高景气度，收入占比继续提升。23年全年素金类产品营业收入137.20亿元，收入贡献为84.22%，同比增长62.01%；镶嵌类产品营业收入9.18亿元，营收贡献为5.63%，同比下滑29.40%，主要系黄金类产品消费市场延续较高的景气度，对钻石镶嵌类产品持续造成一定程度的影响，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。
    分渠道看，加盟为主要收入来源，全渠道齐发力。2023年全年加盟渠道实现营业收入119.72亿元，同比增长44.31%，营业收入贡献为73.49%；自营实现营业收入16.17亿元，同比增长51.29%，收入贡献9.93%；电商业务高速增长，线上业务实现营业收入25.08亿元，同比增长62.25%，收入贡献15.40%。全渠道发力，均实现较快速度增长，我们认为未来随着渠道加速扩张、公司品牌营销能力不断加强，收入规模有望实现稳定增长，市场份额或将不断提升。
    拓店提速，2023年净增490家门店。2023年全年新增门店988家，撤店498家，净增加490家。截至2023年末，终端门店数量5106家，其中加盟门店4775家，自营门店331家。公司门店主要集中在三四线及以下城市，2023年末门店数量占比达68.29%；自营门店主要集中在一二线城市，占比达78.55%。截至2024年3月末，公司门店总数5129家，2024Q1净增23家。我们认为未来随着省代及加盟商齐发力，公司门店有望加速拓展，经营效率不断提升。
    毛利率下滑主要系黄金品类销售占比提升。2023年全年毛利率为18.14%，同比-2.64pct；24Q1毛利率为15.57%，同比-2.34pct，主要系低毛利率的黄金品类销售占比提升。全年销售费用率/管理费用率分别为5.80%/0.65%，分别同比-0.93pct/-0.19pct；24Q1销售费用率/管理费用率分别为4.39%/0.48%，分别同比+0.42pct/-0.06pct。2023年全年净利率为8.06%，同比-1.72pct；24Q1净利率为6.72%，同比-2.12pct。
    全年现金分红率高达78%，24年战略目标乐观增长。公司发布2023年度利润分配预案，2023年末公司每10股派发现金股利6.5元，合计派发现金股利约为7.1亿元，叠加此前派发的中期股利3.3亿元，全年现金分红率高达78%。发布2024年度财务预算主要指标，预计2024年度公司营业收入预计同比增长15%-25%，净利润预计同比增长5%-15%。2024年净增门店数量400~600家。
    投资建议
    我们看好公司渠道与产品共同驱动发展，预计公司24-26年营业收入+20.44%/16.79%/14.82%；公司24-26年归母净利润分别为15.02/17.08/19.34亿元，同比+14.14%/13.72%/13.20%，对应EPS为1.37/1.56/1.76元，当前收盘价对应PE为11.81/10.39/9.18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。

亿帆医药2023年报及2024年一季报点评：减值风险出清，自有产品显著增长，拐点已现

亿帆医药(002019)
    投资摘要
    事件
    2023年4月20日，公司发布2023年年报。2023年度，公司实现营收40.68亿元，同比增长6.03%；实现归母净利润-5.51亿元。2023年4月24日，公司发布2024年一季报。2024年一季度，公司实现营收13.26亿元，同比增长41.28%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长125.55%。
    减值风险出清，自有产品增速显著，拐点已现。2023年，公司实现归母净利润-5.51亿元，主要与资产减值损失大幅增加、研发费用增加、政府补助减少等因素相关。由于F-627全球市场竞争格局变化、竞品价格下降，计提无形资产减值准备8.48亿元；2023年公司研发加大投入，1类生物创新药、生物类似药及1类中药在研项目持续推进，研发费用3.12亿元，同比增长64.24%。2023年公司医药自有产品（含进口）实现主营业务收入24.31亿元，同比增长19.64%，其中国内部分实现营业收入20.10亿元，同比增长21.72%，国内医药自有（含进口）产品分类别来看，中成药、化药、生物药及其他类同比2022年增速分别为5.92%、40.71%、45.54%、28.95%，公司自有产品线丰富，依托精细化营销及专业学术化推广，增速显著。公司2024年一季度新增及原有医药自有产品（含进口）完成市场初步布局，新引进医药品种销售额、医药自有产品销售额及新增医药自研品种销售额均有上升，营业收入及利润同比高速增长。公司减值风险逐步出清，24年一季度自有产品表现亮眼，利润端回升幅度相比收入端更加显著。
    步入创新收获期，多措并举提升研发效率。（1）2023年，公司首个自主研发I类大分子创新生物药亿立舒获得NMPA和FDA批准上市。此外，亿立舒纳入中国国家医保目录及美国国家综合癌症网络（NCCN），为产品商业化进程打下基础。（2）在研项目F-652治疗慢加急性肝衰竭完成中国II期（剂量探索性研究）临床试验的研究，数据显示F-652在乙肝并发ACLF的病人中安全性和PK/PD特征良好，同时也表明F-652能产生比现有治疗手段更显著或者更重要临床疗效的趋势，达到预期目标；2023年F-652治疗重度酒精性肝炎（AH）适应症国内取得II期临床批件，海外方面FDA完成对临床方案审核，目前处于II期临床试验批件审核阶段。（3）公司2023年获硫酸长春新碱注射液、丁甘交联玻璃酸钠注射液（国内总经销）、重酒石酸去甲肾上腺素注射液、盐酸去氧肾上腺素注射液、盐酸多巴胺注射液和氯法拉滨注射液等9个产品上市批准。中成药方面，公司继续推进1.1类中药新药断金戒毒胶囊Ib期患者临床研究和4个经典名方中药制剂的研究工作。截至2024年4月20日，公司完成了复方银花解毒颗粒在儿童流行性感冒（风热证）III期的临床试验超过150例的入组工作；麻芩消咳颗粒获新加坡中成药注册批文，该产品为公司继独家产品复方银花解毒颗粒后第二个实现海外注册的中药核心产品。
    投资建议
    公司医药自有品种增速亮眼，研发管线逐步进入收获期，产品结构持续优化，围绕“小、尖、特”及“可快速实现销售”进行差异化布局；海外市场不断开拓，积极构建新发展格局。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为48.90/57.80/68.74亿元，同比增长20.21%/18.19%/18.92%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.07/6.97/8.30亿元，EPS分别为0.41/0.57/0.68元。当前股价对应2024-2026年PE分别为30.95/22.53/18.92。维持“买入”评级。
    风险提示
    包括但不限于：行业政策风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。

泰和新材2023年年报及2024年一季报点评：氨纶价格下跌拖累业绩，芳纶涂覆产业化在即

泰和新材(002254)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入39.25亿元，同比增长4.67%；实现归母净利润3.33亿元，同比下降23.59%。2024年一季度实现营业收入9.66亿元，同比下降4.55%，环比下降4.83%；归母净利润0.25亿元，同比下降81.43%，环比下降54.55%。
    氨纶业务盈利下降拖累公司业绩，新旧产能转换完成实现降本增效2023年公司营收小幅增长，但利润却出现一定程度的下滑，主要系氨纶业务盈利下降影响。氨纶行业竞争激烈，价格持续下跌，根据百川盈孚数据，截至4月29日，氨纶20D华东市场价格31900元/吨，年同比下跌14.93%，相较年初下跌5.34%；氨纶40D华东市场价格27500元/吨，年同比下跌15.38%，相较年初下跌6.14%。2023年，公司实施新旧动能转换，新产能集中投放，产线调试期过长，导致氨纶业务出现较大亏损。展望后市，目前氨纶行业仍处于产能扩张期（年内新增产能约30万吨），预计未来一段时间内氨纶价格仍将面临一定压力。近年来氨纶行业集中度不断提高，目前行业前五大企业产能超过70%，并且随着头部企业产能的不断扩张，行业集中度有望进一步提升。截至2023年底，公司氨纶产能约10万吨，居全国前五位，分布于烟台和宁夏两个生产基地，公司完成对老旧产能的淘汰，实现降本增效；我们认为，随着氨纶新旧产能转换的完成，公司在未来的行业竞争里具备一定的成本优势，并且随着下游纺服行业需求回暖，公司氨纶业务盈利有望筑底回升。
    芳纶产能持续投放，剑指全球芳纶行业领导企业
    公司芳纶产能逐步投放，截至2023年底，具有芳纶产能约2.6万吨，居全球第三位，也是国内唯一一家产能过万吨的企业；公司持续加码芳纶业务，规划2.6万吨新增产能，目前正在建设当中；公司目标2030年间位、对位芳纶产能跃居全球第一，芳纶纸产能全球第二，剑指全球芳纶行业的领导者。近年来新能源汽车、航空、轨道交通的发展对轻质、安全的材料提出更高的需求，使得芳纶有了更多的应用场景；芳纶具有较高的技术壁垒，龙头企业盈利水平一直处于较好水平，2023年公司芳纶业务毛利率超过40%，贡献大部分盈利。我们认为随着公司不断加码芳纶业务，以及下游新兴应用场景的不断拓展，公司芳纶业务盈利将进一步提升。
    增量业务有望贡献新的利润增长极
    依托对芳纶的深刻理解，公司投资建设芳纶涂覆隔膜项目，于2023年3月建成投产，实现千万平级芳纶涂覆生产线稳定运转，涂覆性能也得到下游客户的一致认可。目前芳纶涂覆隔膜项目已通过多家电池客户的现场审核，在动力电池、半固态电池等项目中取得较好进展，已经实现了小批量订单，新的车间和产线已在施工建设之中。绿色印染项目于2023年四季度建成投产，目前正在市场推广和产品测试阶段，传统印染行业存量市场巨大，随着纺织业对绿色环保的要求越来越高，公司绿色印染技术未来发展空间广阔。我们认为，随着公司芳纶涂覆隔膜以及绿色印染项目的稳步推进，未来有望贡献新的利润增长点。
    投资建议
    我们调整24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测。预计24-26年归母净利润分别为4.91/5.63/7.09亿元，对应PE为19/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    项目建设不及预期、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅波动

华锐精密2023&2024Q1业绩点评：营收端保持较好增长，成本费用增加致业绩短期承压

华锐精密(688059)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营收7.94亿元，同比+32.02%；归母净利润1.58亿元，同比-4.85%；扣非后归母净利润1.53亿元，同比-3.20%，其中，23Q4公司实现营收2.07亿元，同比+3.67%，归母净利润0.52亿元，同比-11.33%。2024Q1公司实现营收1.70亿元，同比+13.24%，归母净利润0.17亿元，同比-28.69%。
    23全年营收实现高增，成本费用提升致利润微降。1）营收端，23年行业整体需求偏弱背景下，公司营收实现高增，增速达32.02%，主因公司高端数控刀片项目投产后实现量价双升，叠加整体刀具投产贡献可观收入增量。具体看：a）数控刀片全年实现营收7.22亿元，同比+22.07%，其中出货量为1.03亿片，同比+14.5%，均价为7.01元/片，同比+6.6%，量价提升趋势明确；b)整体刀具实现营收0.59亿元，同比+949.84%，其中出货量为72.63万支，同比+1045.58%，均价约81.88元/支，同比-8.36%，整体刀具增速亮眼；2）盈利端，23年公司综合毛利率和净利率分别为45.47%/19.88%，分别同比-3.38/-7.70pct，主因：a）整体刀具处于产能爬坡阶段，各项固定成本金额较大，23年整体刀具毛利率仅为2.8%，其收入占比的提升短期拖累整体毛利率；b）增加股权激励股份支付费用约2796.68万元；c）可转债利息支出增加，总计约2691.48万元；体现在3）费用端，2023年期间费用率21.14%，同比+3.32pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.67/-0.57/+0.76/+1.47pct。
    24Q1收入保持较好增长，规模效应和均价上行有望推动盈利改善。24Q1公司实现营收1.70亿元，同比+13.24%，毛利率37.24%，同比-8.08pct，我们认为或因：一是，低毛利率的整体刀具产品收入占比提升，拖累综合毛利率；二是，春节假期相比往年同期延长，数控刀片开工率不足致短期成本上浮。我们认为，随着下游需求复苏，数控刀片和整体刀具产能利用率有望回升，叠加产品提价和高端产品占比提升，后续整体盈利能力预计进入逐步改善通道。
    持续开拓内、外市场，产品放量提价+外销比例提升未来可期。24年公司将持续完善渠道建设以加大市场开拓，对内有计划的针对大型产业集群周边进行经销商布局，以进一步贴近终端客户需求；对外完善海外流通经销商布局，提升产品海外认知度，同时，海外直销大客户拓展亦可期待，23年公司海外营收占比约5.92%，海外毛利率高出国内约9.31pct，我们认为高毛利的外销占比提升对于公司中长期的收入利润增长、品牌知名度和美誉度提升以及竞争位次改善均有重要推动作用。产能方面，公司高端数控刀片项目于23年4月投产，24年充分释放，产能释放叠加高端产品占比提升，刀片业务量价齐升趋势或可延续；此外，IPO和可转债项目的整体刀具产能持续爬坡，我们认为随着3C领域消费旺季来临，整体刀具销售有望实现较高增长。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年实现营业收入10.05/12.15/13.91亿元，同比+26.53%/+20.87%/+14.49%；实现归母净利润为1.97/2.71/3.34亿元，同比+24.71%/+37.85%/+23.18%，当前股价对应PE19/14/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期等。

量价齐飞，龙头扬帆

紫金矿业(601899)
    全球布局领先的铜金矿石提供商。紫金矿业是一家在全球范围内从事铜、金、锌、锂、银、钼等金属矿产资源勘查、开发及工程设计、技术应用研究的大型跨国矿业集团。公司在中国17个省（区）和境外15个国家拥有重要矿业投资项目，包括境内的西藏巨龙铜矿及朱诺铜矿、黑龙江多宝山铜山铜矿、福建紫金山铜金矿、新疆阿舍勒铜矿、山西紫金、贵州紫金、陇南紫金等，境外的塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿及博尔铜矿、刚果（金）卡莫阿铜矿及科卢韦齐铜矿、苏里南罗斯贝尔金矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿等；公司加速进军新能源新材料产业，拥有阿根廷3Q盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源硬岩锂多金属矿，并受邀主导开发刚果（金）马诺诺锂矿东北部项目。截至2023年底，公司保有探明、控制及推断的权益资源量:铜7455.65万吨、金2997.53吨、锌（铅）1067.77万吨、银14739.29吨，锂资源量（当量碳酸锂）1346.59万吨。
    铜板块：世界级项目逐渐投产，公司产量增速可观。2023年，公司矿产铜实现历史性重大突破，成为中国及亚洲唯一矿产铜产量破百万吨大关矿企，位居全球前五。2023年，公司矿山产铜100.73万吨，同比增长11.13%(上年同期：90.64万吨)；冶炼产铜72.46万吨，同比增长4.88%(上年同期：69.08万吨)。根据中国有色金属工业协会数据，2023年中国实现矿山产铜161.90万吨，公司矿山产铜相当于中国总量的62%左右。
    金板块：并购罗斯贝尔，波拉格复产，矿产金产量稳步提升。公司黄金资源量及产能位居主要上市矿企中国及亚洲第一、全球前十，2023年同比增长超过20%，增速位居全球金企前列。2023年，公司矿山产金67.73吨，同比上升20.17%(上年同期：56.36吨)；冶炼加工及贸易金249.52吨，同比下降3.49%（上年同期：258.55吨)。根据中国黄金协会数据，2023年中国实现矿山产金297.3吨，公司矿山产金相当于中国总量的23%左右。
    投资建议
    公司铜金板块业务快速扩张，叠加铜金价格居高不下，我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为235.50/300.80/356.13亿元，同比分别+11.51%/+27.73%/+18.39%。对应当前市值的PE分别为20.42X/15.99X/13.51X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济不及预期，美联储降息节奏不及预期。

业绩点评：汽车半导体稳健成长，消费电子复苏助力产品集成业务未来可期

闻泰科技(600745)
    投资摘要
    事件概述
    4月23日，公司发布2023年年报及2024年一季报公告。2023全年公司实现营业收入612.13亿元，yoy+5.40%；归母净利润11.81亿元，yoy-19.00%；经营活动产生的现金流量净额58.24亿元，yoy+250.48%。2024Q1公司实现营业收入162.47亿元，yoy+12.62%。
    分析与判断
    产品集成业务多元化格局形成，消费电子复苏助力成长。2023年公司在消费电子疲软的大环境下依旧积极开拓市场，产品集成业务实现营收443.15亿元，yoy+11.99%。公司产品集成业务已形成手机、笔电、IoT、家电及汽车电子等覆盖广泛的产品线，在坚持向产业链上游垂直整合的同时积极开发海外客户，2023年海外收入占比达到68.17%。进入2024年，随着智能手机、PC等关键产品类别企稳并逐步复苏，我们认为公司有望受益于前期布局的各细分领域头部客户扩大生产，持续开发并承接优质订单，未来也将通过更高效的成本管理逐步改善盈利能力。
    车端营收占比持续提升，高ASP产品带来持久增长动力。公司在汽车半导体领域全球领先，拥有近1.6万种产品料号覆盖全球超2.5万客户。2023年在全球半导体需求疲软背景下，公司来自汽车领域营收进一步上升至62.8%，yoy+22.9pct，维持较高占比的同时产品平均单车使用价值提升至11.3美元，yoy+25.6%。公司坚持高ASP产品驱动战略，强化高性能、高功率产品研发投入以带动营收增长，2023年半导体业务研发投入同比增长达到37.20%。当前，全球汽车电动化转型加速推进，我们认为汽车功率半导体市场需求依旧处于持续增长期，且随着临港12寸晶圆厂产能爬坡顺利推进，有望在助推半导体业务降本同时进一步强化公司全球竞争力。
    积极把握行业新趋势带来的广阔增长空间。公司作为全球领先的手机ODM供应商，目前正积极协同海外客户研发AI手机；配合海外特定客户生产的AI PC也已在2024年初全球发售，未来将进一步加强同海外客户的研发及产能配套，合作空间广阔；公司成功开拓全球小家电巨头客户，在吹风机等细分领域成功打开了突破口，助力公司向智能家电领域拓展。
    投资建议
    维持“买入”评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至20.92/25.84/34.82亿元，对应同比增速分别为+77.08%/+23.54%/+34.73%，对应EPS分别为1.68/2.08/2.80元，对应PE估值分别为19/15/11倍。
    风险提示
    公司研发不及预期、终端需求复苏不及预期、新产品推广不及预期

公司点评：24Q1归母净利润yoy+27.38%，业绩符合预期

爱美客(300896)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2024年第一季度报告。24Q1公司实现营收8.08亿元，同比+28.24%；归母净利润5.27亿元，同比+27.38%；扣非归母净利润5.28亿元，同比+36.53%。
    分析与判断
    盈利能力保持稳健。24Q1公司毛利率为94.55%，同比-0.74pcts；净利率为65.35%，同比-0.19pcts。费用端，公司销售费用率为8.34%，同比-2.07pcts；管理费用率为4.07%，同比-3.92pcts；研发费用率为7.13%，同比+0.21pcts。
    嗨体保持较快增长，濡白天使不断放量。2023年以嗨体为核心的溶液类注射产品实现营收16.71亿元，同比+29.22%；经过长期的临床验证，“嗨体”的安全性和有效性得到了下游医疗机构与终端消费者的充分认可，品牌价值日益增长，产品销量稳步提升。2023年凝胶类注射产品实现营收11.58亿元，同比+81.43%；濡白天使延续了良好的增长势头，2023年公司继续采取医生认证制度，将培训与认证制度结合，助力濡白天使在全国范围内、不同类型机构之间进行快速渗透。
    在研产品矩阵丰富，期待更多新产品上市接力。根据公司23年报，在研项目中，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段；用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段；用于软组织提升的第二代面部埋植线处于临床试验阶段；用于成人浅层皮肤手术前对皮肤局部麻醉的利多卡因丁卡因乳膏处于临床试验阶段；用于溶解透明质酸的注射用透明质酸酶处于临床前在研阶段。公司体重管理产品线持续推进中，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，司美格鲁肽注射液和去氧胆酸注射液处于临床前阶段。此外，公司与韩国Jeisys合作，将两款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，将实现公司在能量源设备管线的突破。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司实现营收39.54/51.66/65.25亿元，同比25.11/32.48/41.19亿元，同比+35.09%、+29.37%、+26.83%。EPS分别为11.60/15.01/19.04，对应PE分别26/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期；产品研发上市效果不及预期等风险。

信德新材2023年年报及2024年一季报点评：竞争加剧盈利承压，一体化布局降本增效

信德新材(301349)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入9.49亿元，同比增长4.99%；实现归母净利润0.41亿元，同比下降72.28%。2024年Q1营业收入为1.34亿元，同比下降14.73%，环比下降45.75%；实现归母净利润-0.12亿元，同比下降141.61%，环比亏损有所扩大。由于存货跌价，23年公司共计提资产减值0.31亿元。
    行业竞争加剧，公司业绩承压
    受行业竞争加剧所致，2023年公司主营产品负极包覆材料销售量及售价均出现不同程度的下降，同时2023年以来锂电产业下游增速下滑，终端消费疲软，需求不足，公司作为锂电行业上游材料供应商，经营面临较大压力，使得全年经营业绩出现较大的波动。2023年公司负极包覆材料营业收入3.38亿元，同比下降27.55%，销售毛利率为20.35%，较上年下降15.05pcts；裂解萘馏分营业收入3.90亿元，同比上涨62.22%，毛利率为5.46%，较上年下降3.39pcts；橡胶增塑剂营业收入1.88亿元，同比上涨7.61%，毛利率为19.77%，较上年下降13.11pcts。
    成都昱泰技改完成，南北双生产基地区位优势明显
    2023年公司收购成都昱泰80%股权，并积极推进产线技改升级，产能提升至3万吨/年，截至目前，公司拥有大连、成都两大生产基地，负极包覆材料产能共计7万吨/年。南北双基地的格局，进一步提升了公司在负极包覆材料行业的领先优势，此外公司投建一体化产线，并向原材料上端拓展，实现降本增效。
    提前布局新型包覆材料，将受益于快充电池放量
    快充是动力电池产业发展的重要方向，而负极是快充电池的决定性因素，包覆材料的添加可以有效的提升电池负极材料的首充可逆容量、循环稳定性以及电池倍率性能，从而提高电池的充电效率和安全性能。公司作为负极包覆材料的领先企业，现已完成液态包覆材料的研发，我们认为未来随着新型包覆材料在负极市场的批量应用，公司在快充负极包覆材料领域的竞争力有望进一步提升。
    投资建议
    考虑行业竞争加剧，我们调整24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测。预计24-26年归母净利润分别为1.21/1.87/2.09亿元，对应PE为26/17/15倍。我们认为，公司是负极包覆材料行业领先企业，双生产基地区位竞争优势明显，并且积极向上游原材料拓展，减少原材料价格变化扰动，看好公司未来发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅波动

医药业务稳健增长，医美艾塑菲放量可期

江苏吴中(600200)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报及2024年一季报。公司23年实现营收22.40亿元，同比+10.55%；实现归母净利润-7194.52万元。24Q1公司实现营收7.03亿元，同比+14.97%；归母净利润505.91万元。
    分析与判断
    医药业务稳健增长。分业务看，公司药品实现营收18.40亿元，同比+29.46%；贸易实现营收3.77亿元，同比-35.64%；医美实现营收762.02万元，同比+2696.72%。吴中医药进一步夯实营销部门组织架构，凝聚团队核心，继续贯彻中后台部门赋能销售、服务销售的理念，完善营销大纲，加强过程管控，落实预算及指标分解，抓住了部分省级联盟集采等市场机遇，全年销售指标完成良好。
    公司医美产品艾塑菲正式获批，期待上市快速放量。2024年1月公司聚乳酸面部填充剂AestheFill收到国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》。该产品于2014年首次在韩国获批上市，截至目前已在全球60余个国家和地区上市销售。据头豹研究院发布的《2023年中国医美再生注射剂行业概览》，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近30%的份额排名第一，且终端价格区间高于同类“医美再生注射剂”产品。公司围绕研发、生产、营销三个环节不断引入高端人才，为医美生科板块的发展提供落地支持。截至2024年4月吴中美学、尚礼汇美和达透医疗合计员工人数已超过100人，核心人员大多来自国内外一流的医美企业，我们期待产品上市后快速放量。
    加大自主研发投入，深度布局重组胶原蛋白领域。公司2023年研发费用率为1.75%，同比+0.34pcts。在自主研发方面，公司积极推动表皮麻醉的利丙双卡因乳膏和局部溶脂的去氧胆酸注射液两款药物的临床前工作。此外，公司依托中凯生物制药厂的研发基础以及积极引进前沿技术，深度布局重组胶原蛋白领域。2022年7月，吴中美学与浙江大学杭州国际科创中心成立了联合实验室，开展重组胶原蛋白创新型研究。2023年10月，吴中美学与南京东万签署《投资及技术合作协议》，取得其重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权，目前双方正在共同推进基于该重组人胶原蛋白原料开发相关医美植入剂产品。
    投资建议
    公司艾塑菲产品已经获批，期待产品上市后快速放量，并且公司后续胶原蛋白等医美产品储备丰富。预计公司2024-2026年营收分别28.22/33.18/38.73亿元，同比+26.00%、+17.56%、+16.72%；归母净利润分别1.51/2.49/3.34亿元，2025-2026年同比分别+65.17%、+34.17%。对应EPS分别为0.21、0.35、0.47元/股，对应PE分别为51、31、23倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    医药及医美行业政策风险；产品研发、获批及上市进度不及预期风险；医美行业竞争加剧风险；需求不及预期风险。

三七互娱2023年报及2024年一季度业绩预告点评：坚持长线运营，新游储备有望贡献业绩增量

三七互娱(002555)
    投资摘要
    事件概述
    4月19日，公司发布2023年年报及2024年一季度业绩预告，2023公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为165.47亿元、26.59亿元、24.97亿元，分别同比+0.86%、-10.01%、-13.38%，其中23Q4实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为45.04亿元（yoy-4.74%）、4.66亿元（yoy-33.17%）、4.19亿元（-37.61%）。预计公司2024Q1归母净利润6-6.5亿元，同比下降16.08%-22.54%，扣非归母净利润5.9-6.4亿元，同比下降4.54%-11.99%。
    分析与判断
    公司持续巩固长线运营优势，提供细致全面的长线服务，结合IP亮点进行回流形式与活动的持续创新，不断拉长产品生命周期，激发产品活力。我们认为公司一方面积极布局多元品类，持续迭代游戏产品及用户体验；另一方面加强自研能力，丰富外部研发储备，在产品供给侧进行多元化布局，有望带动公司发展。
    收入端：公司坚持多元游戏品类突破，不断提升长线运营能力，2023年实现营业收入165.47亿元，同比+0.86%，我们认为公司持续巩固长线游戏运营优势带动公司业绩发展。公司国内、海外营业收入分别为107.39亿元、58.07亿元，分别占公司总营收的64.90%、35.10%，国内、海外毛利分别为89.50亿元、42.05亿元，海外业务占比较2022年下降1.44pct，主要系海外主要市场用户消费意愿和能力受到经济下行影响，市场竞争日趋激烈，海外市场营销成本升高，出海难度增加。公司稳居中国出海游戏厂商第一梯队，海外业务仍保持稳健发展态势。公司将旗下产品玩法题材及推广素材与中国传统文化深度结合，在全球市场已形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，《Puzzles＆Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》《Ant Legion》等多款出海标杆产品表现稳健。
    利润端：公司2023年归母净利润26.59亿元，同比-10.01%，营业成本33.92亿元，同比增长11.25%。分季度来看，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为60.61%（yoy+6.72pct，qoq+12.01pct）、3.73%（yoy-0.35pct，qoq-0.17pct）、3.11%（yoy-0.49pct，qoq-1.21pct）。公司Q4归母净利润下降主要系公司Q4销售费用增长所致。
    公司自研代理双线布局，打造丰富产品储备，通过AI赋能夯实研运，提质增效优化体验。
    经营端：2023年全球在运营月均流水破亿产品8款，移动游戏最高月流水超23亿元。公司代理发行的重磅MMORPG手游《凡人修仙传：人界篇》充分还原原著剧情，美术表现形式丰富，在MMO赛道成功突围；公司自研三国题材策略手游《霸业》结合优质代言人创新营销方式，不断突破素材创意，上线后表现稳健，为公司稳固SLG品类产品结构贡献突出优势；《叫我大掌柜》《斗罗大陆：魂师对决》《云上城之歌》等已上线多年产品始终保持长青。
    产品端：公司目前已储备超过40款自研或代理优质手游，涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营以及放置RPG、休闲益智等众多类型。公司自研储备国漫东方玄幻MMORPG《代号斗罗MMO》、日式Q版MMORPG《代号MLK》、Q版战争SLG《代号休闲SLG》、写实三国SLG《代号正奇SLG》、西方魔幻MMORPG《代号战歌M》等游戏；代理储备现代题材模拟经营《时光杂货店》、古风水墨模拟经营《赘婿》、绘本卡通国风模拟经营《时光大爆炸》、中世纪题材模拟经营《Yes YourHighness》、古穿商斗模拟经营《代号商途》等游戏。公司多款重点产品均已获得国内游戏版号，积极推进产品上线进度，我们认为新产品的上线有望为玩家带来更加多元化的游戏体验。
    人工智能：公司积极拥抱人工智能在游戏产业的应用，采取“AI三步走”策略。1）布局AI应用，渐进式融入各业务环节；2）基于前期积累，实现工具化与模块化，构筑更加自动化与智能化的游戏工业化管线；3）探索AI丰富游戏性的更多可能性。研究通过AIGC推荐与生成玩家偏好的图像、元素、玩法的方式，降低创作门槛，帮助玩家参与创作，探索打造非线性游戏流程体验，提升了公司各环节运作效率。
    投资建议
    公司坚持长线运营，并通过把握科技创新发展趋势，探索AI及各类行业前沿技术与公司业务深度融合的可能性，生产创作效能不断提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为30.84亿元、34.15亿元、36.73亿元，分别同增16.02%、10.70%、7.56%，对应估值分别为12倍、11倍、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策变化及违规风险、市场竞争风险、核心人员流失风险、技术迭代创新风险。

业绩符合预期，医美保持良好增长态势

华东医药(000963)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布24年第一季度报告。24Q1公司实现营收104.11亿元，同比+2.93%，归母净利润8.62亿元，同比+14.18%。
    分析与判断
    医药业务稳定增长，医美保持良好态势。分业务看，（1）公司核心子公司中美华东整体经营继续保持稳定增长趋势，实现营业收入（含CSO业务）33.99亿元，同比+10.53%；实现合并归母净利润7.51亿元，同比+11.67%。（2）医药商业整体实现营业收入67.17亿元，同比-1.86%，实现净利润1.07亿元，同比+1.51%。主要是受2023Q1高基数影响，预计Q2将恢复为正向增长。（3）医美业务整体继续保持良好增长态势，医美板块合计实现营业收入6.30亿元（剔除内部抵消），同比+25.30%。全资子公司英国Sinclair继续拓展全球医美市场，实现合并营业收入约2.72亿元人民币，同比-4.40%。国内医美全资子公司欣可丽美学实现营业收入2.57亿元，同比+22.65%。（4）工业微生物板块收入保持稳定增长，同比+23.00%。后续随着海外市场的积极拓展，国内动保业务加大线上线下市场推广及湖北美琪健康的投产，预计工业微生物板块业务增速将有望加快。
    盈利能力同比改善。24Q1公司毛利率为32.03%，同比-0.83pcts；净利率为8.26%，同比+0.75pcts。费用端，24Q1公司销售费用率为15.12%，同比-1.12pcts；管理费用率为3.22%，同比-0.04pcts；研发费用率为2.71%，同比+0.09pcts；财务费用率为0.07%，同比-0.22pcts。
    积极推进重点医美产品的注册及落地工作，期待更多产品国内获批上市。公司新型高端含利多卡因注射用透明质酸钠填充剂MaiLi Extreme中国临床试验顺利达成主要研究终点，并显示出良好的产品安全性数据，该产品在中国的三类医疗器械注册申请已获得受理；公司与韩国ATGC及重庆誉颜公司合作引进的两款在研创新型肉毒素产品均取得重要进展，其中ATGC-110的上市申请已获韩国食品药品安全部（MFDS）受理，申报的适应症为改善成年患者的中度至重度眉间纹；重组A型肉毒毒素YY001在国内已完成Ⅲ期临床受试者入组。
    投资建议
    我们预计23-25年营收452.89/493.70/535.77亿元，同比+11.48%/+9.01%/+8.52%；归母净利润33.88/39.49/44.61亿元，同比+19.34%/+16.56%/+12.97%。对应EPS分别为1.93/2.25/2.54元/股；对应PE为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    存量产品降价风险；监管政策变化风险；新药研发风险；汇率波动风险等。

拓宽敏感边界，期待薇诺娜2.0时代

贝泰妮(300957)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收55.22亿元，同比+10.14%；归母净利润7.57亿元，同比-28.02%；扣非归母净利润6.18亿元，同比-35.20%。2024Q1公司实现营收10.97亿元，同比+27.06%；归母净利润1.77亿元，同比+11.74%；扣非归母净利润1.54亿元，同比+21.94%。
    分析与判断
    主品牌薇诺娜推出“修白瓶”系列新品，进阶“敏感plus”不断拓圈。基于“四位一体美白淡斑机制”，“薇诺娜”品牌在第25届世界皮肤病学大会期间发布了皮肤学级淡斑产品“薇诺娜修白瓶”。品牌抓住“敏肌美白”新赛道爆发机会，多次登顶美容护肤类目品牌榜TOP1。薇诺娜品牌从大单品到多明星产品矩阵不断扩大，实现从敏感肌修护进阶到了“敏感肌PLUS”，进一步拓宽敏感功效护理的边界。
    自主孵化+投资并购，持续拓展皮肤大健康生态版图。（1）薇诺娜宝贝：婴幼儿肌肤健康的专业皮肤学级护肤品牌，公司不断丰富“薇诺娜宝贝（Winona Baby）”品牌的产品系列，满足婴幼儿洗浴、润肤、防晒等多种需求。（2）瑷科缦：公司内部孵化的国货首个高端专业抗老科技品牌，通过以与医美及生美机构的战略合作为专业背书，以线上渠道广域触达纳新，并投资国内头部百货的高端陈列和价值服务，持续打造具有硬核功效、专业品质及高端形象的医美级全程抗老品牌。（3）贝芙汀：依托植物科技和产学研医，利用云南自然植物资源优势，从云南特色的高原植物中提取核心功效成分运用于“贝芙汀（Beforteen）”产品中，并将人工智能技术与痤疮诊疗相结合，深入提出了“分级定制，精准抗痘”的模式和理念。（4）公司成功并购了悦江投资，获得了姬芮（Za）和“泊美PURE&MILD两个品牌，补齐了公司大众线护肤及彩妆版图。
    线上平台阿里系销售承压，线下OTC渠道高增。分渠道看，2023年公司线上营收为35.52亿元，同比-0.37%。其中阿里系营收17.62亿元，同比-14.46%；抖音系营收6.31亿元，同比+47.14%；唯品会营收3.07亿元，同比+1.61%；京东系营收3.74亿元，同比+5%。线下渠道营收为14.27亿元，同比+48.87%，占主营收入的比重为25.93%，同比+6.75pcts。其中OTC分销渠道销售模式实现营收8.16亿元，同比+66.08%。
    盈利能力短期承压。2023年公司实现销售毛利率73.90%，同比-1.31pcts；实现归母净利率13.71%，同比-7.26pcts。费用端，销售费用率为47.26%，同比+6.42pcts；管理费用率7.48%，同比+0.64pcts；研发费用率5.41%，同比+0.33pcts。主要由于（1）公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降；（2）中央工厂新基地项目建成投产，公司长期资产折旧摊销成本、费用增加；（3）美妆行业2023年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期，公司未达成“双11”预期销售目标，且公司主要线上自营店铺平均获客成本上升。
    投资建议
    我们预计2023-2025年公司营收分别为71.04、88.40/106.50亿元，同比分别+28.65%、+24.43%、+20.48%；归母净利润分别为12.08、15.51、19.17亿元，同比分别+59.60%、+28.39%、+23.64%，对应EPS分别为2.85、3.66、4.53元，对应PE分别为20、16、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度下行风险；竞争加剧风险；产品质量事故风险；新品推广不及预期风险；消费复苏不及预期风险；渠道流量变革等。

盈利能力优化，伊菲丹表现亮眼

水羊股份(300740)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布23年报及24年第一季度报告。23年公司实现营业收入44.93元，同比-4.86%；实现归母净利润2.94元，同比+135.42%；实现扣非归母净利润2.73亿元，同比+180.80%。24Q1实现营收10.32亿元，同比-1.36%；归母净利润0.40亿元，同比-23.25%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+44.67%。
    分析与判断
    高奢护肤品牌伊菲丹持续放量，期待御泥坊调整成果。（1）法国高奢护肤品牌EDB在2023年持续加强品牌体系化建设，通过品牌艺术沙龙会、明星代言、南法溯源等活动推动品牌在高端人群的进一步渗透，品牌热度持续提升；持续丰富产品矩阵，品牌打造出超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP（超级面膜与胶原精粹水的组合）多个核心产品，并陆续引入了臻金系列、樱花系列等产品线；渠道上坚持线上线下多渠道布局，2023年于杭州武林银泰华丽开启中国区首家专柜，进一步开拓高奢百货、高奢酒店SPA等渠道。（2）御泥坊聚焦整体升级，完成心智矫正梳理及产品体系迭代。23年完成多款核心原料储备，赋能品牌产品；持续坚持全渠道布局，2023年直播合作达人数量超3000+，直播带货多次单场GMV破千万。
    产品结构优化+精细化运营，公司盈利能力明显改善。2023年公司毛利率为58.44%，同比+5.32pcts；净利率为6.65%，同比+4.05pcts；费用率方面，公司销售费用率为41.35%，同比-1.70pcts，管理费用率为5.24%，同比+1.13pcts，研发费用率为1.70%，同比-0.18pcts，财务费用率为1.44%，同比+0.63pcts。2023年公司总体盈利能力明显改善，我们认为主要是由于（1）公司自主品牌资产持续沉淀，CP品牌业务进入良性轨道，整体业务及产品结构优化，高毛利的产品占比提升；（2）公司加强费效管控，销售费用率同比减少。
    投资建议
    我们预计24-26年营收49.52/55.78/60.21亿元，同比+10.21%/+12.64%/+7.95%；归母净利润3.93/4.64/5.37亿元，同比+33.50%/+18.24%/+15.56%。对应EPS分别为1.01/1.20/1.38元/股；对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。

信维通信23年年报及24年一季报点评：23年业绩短期承压，卫星互联网开辟新成长曲线

信维通信(300136)
    投资摘要
    事件概述
    4月24日，信维通信发布23年年报及24年一季报。年报数据显示，公司实现营业收入75.48亿元，同比下降12.13%；实现归母净利润5.21亿元，同比下降19.65%。一季报数据显示，公司实现营业收入18.58亿元，同比增长6.97%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长4.49%。2023年公司业绩短期承压，主要系行业周期性压力叠加宏观经济需求下行影响。
    核心观点
    消费电子行业疲软，24Q1数据初步好转。由于消费电子行业逐步步入存量调整期，公司业绩受到终端需求显著下降及下游去库存压力影响，公司旗下子公司信维创科、信维通信（江苏）、艾利门特23年营收同比下降30.25%、16.37%、10.38%。连接器子公司亚力盛同比降幅在子公司中最小，为9.25%，得益于在商业卫星领域业务的快速突破。2024年Q1，公司业绩同比初步回暖，营收利润双端出现改善。费用控制表现优异，毛利率水平改善。费用方面，业绩放缓的大背景下，公司费用管理表现良好，23年管理、研发费用同比增长率为-0.74%、1.41%，且财务费同比下降38.63%，系报告期利息费用减少所致。24年Q1，管理、研发费用率较23Q1呈现扩大趋势，但略小于23年全年数据，下降至3.99%、8.33%。利润率方面，受益于智能工厂建设，公司实现了工厂数据化管理，生产运营管理效率获得优化，23年公司整体毛利率为22.07%，同比增长0.26pct，其中粉末冶金子公司艾利门特营业利润率、净利率同比增长达33.04%、11.20%。
    维仕科技完成并表，业绩初露锋芒。声学公司维仕科技于23年被公司收购，期间实现归母净利润1.03亿元，顺利完成23年度业绩承诺。展望未来，维仕科技声学器件业务将与现有主业呈现高度协同性及互补性，利于加快在电子元器件的产业布局。
    受益卫星互联网建设，业务成长前景向好。卫星互联网近几年来发展快速，越来越多的国家启动了商业卫星通讯项目的建设，目前公司已成功给北美大客户供货，未来计划切入更多大型厂商，相应领域收入规模预计进一步扩大，第二成长曲线有望开启。
    投资建议
    随着各国对频段资源与轨道资源的争夺日益加剧，卫星互联网产业链或迎来加速成长期。公司是国内泛射频领域的领军企业，有望深度受益于卫星互联网发展。我们预计2024-2026年公司营业收入为81.28、87.40、92.60亿元，同比增长7.69%、7.53%、5.94%；实现归母净利润7.75、10.65、13.22亿元，同比增长48.63%、37.42%、24.13%，对应PE为21/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    AI大模型商用化不及预期；北美云厂商投资不及预期；网络架构转变；宏观经济不及预期等。

Q1业绩延续高增，多品牌势头强劲

珀莱雅(603605)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布23年报及24年第一季度报告。23年公司实现营收89.05亿元，同比+39.45%，归母净利润11.94亿元，同比+46.06%。24Q1公司实现营收21.82亿元，同比+34.56%，归母净利润3.03亿元，同比+45.58%。
    分析与判断
    线上保持快速增长，线下积极调整。分渠道看，23年线上营收为82.74亿元，同比+42.96%。（1）天猫渠道继续深化大单品矩阵战略，优化货品结构，提升核心品类以及核心大单品排名；全面布局各价格段产品，并加强礼遇心智，进一步提高品牌客单价以及市场渗透率；加强精细化运营，优化投放结构，降本增效，加强站内外人群的深度联动；依托用户运营体系，提高用户多频次购买，实现复购增长。（2）强化抖音全域运营，自播完成账号的转型、提效，以产品线区分账号，实现人群细分；达播敏锐洞察市场，拓展更多达人合作，同时挖掘潜力新达人，根据达人属性&粉丝特点，定制化匹配商品和机制，最大化提升爆发系数和UV价值；商卡借势平台重点发力，协同自播拿更多流量，进一步提升销售占比；精细人群运营，优化投放结构，提升效率。线下营收6.16亿元，同比+7.35%。（1）优化百货渠道门店结构，汰换低产低潜力的店铺，并推动头部系统转为直营模式。同时，持续加强内部管理，进一步完善对专柜顾问的培训体系，提高零售管理技巧，以提升专柜平均销售额。（2）日化渠道稳固渠道存量，提升大客户合作密度。同时积极寻求市场增量，拓展新型商城集合店合作。在2023年上、下半年分别主推高端抗老蕴能系列及中端抗老弹润系列，助力零售门店实现客单价的增长及用户拓新。
    主品牌持续升级优化，子品牌陆续放量。分品牌看，23年主品牌珀莱雅营收71.77亿元，同比+36.36%，持续夯实“大单品策略”，针对“双抗系列”和“红宝石系列”的核心大单品进行全方位升级，2023年下半年发布中国美妆首款备案通过的专利环肽新原料，并将其应用于“红宝石面霜3.0”中。彩棠营收10.01亿元，同比+75.06%，持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，23上半年新开拓色彩品类，并在下半年重点发力底妆赛道。OR营收2.15亿元，同比+71.17%，持续提升核心爆品的市场渗透率和单品声量。同时推出进阶控油系列和防脱系列。悦芙媞营收3.03亿元，同比+61.82%，持续完善消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知。
    投资建议
    我们预计24-26年营收110.76/135.10/163.16亿元，同比+24.39%/+21.97%/+20.77%；归母净利润15.31/18.77/22.76亿元，同比+28.20%/+22.64%/+21.23%。对应EPS分别为3.86/4.73/5.74元/股；对应PE为28/23/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。

蓝晓科技2023年年报&2024年一季报点评：主业经营稳定，多领域发展提供公司成长动能

蓝晓科技(300487)
    投资摘要
    事件概述
    4月21日，公司发布2023年年报和2024年一季度报告。2023年，公司实现营业收入24.89亿元，同比+29.62%；实现归母净利润7.17亿元，同比+33.35%；实现扣非归母净利润7.23亿元，同比+47.63%。2024年第一季度，公司实现营业收入6.31亿元，同比+25.99%；实现归母净利润1.69亿元，同比+26.35%；实现扣非归母净利润1.65亿元，同比+27.97%。
    生命科学等业务继续维持高增长，助推公司盈利能力提升。2023年，公司吸附分离业务（营收占比98.28%）毛利率达到48.90%，同比+4.88个百分点；其中，吸附分离材料实现营收15.56亿元，同比+13.45%，毛利率51.13%，同比+7.16个百分点；系统装置实现营收8.25亿元，同比+76.44%，毛利率44.92%，同比+1.59个百分点。吸附材料中，水处理及超纯化业务实现营收5.13亿元，同比+21.99%，公司在高端饮用水市场渗透率继续提升，超纯水市场覆盖率持续提高，水处理及超纯化业务保持稳健增长；生命科学业务实现营收4.44亿元，同比+39.60%，固相载体需求增长明显，拉动生科业务占比持续上升，公司积极建设生科领域全球化营销网络，打开海外市场。
    盐湖提锂大项目陆续交付，底盘业务稳健增长。2023年，盐湖提锂大项目实现营业收入5.20亿元，同比+85.16%。报告期内，大项目陆续交付、验收对营收拉动显著；获取大型产业化项目订单4个，新增合同额近5亿元，订单持续性强。公司推出的“吸附法”整线提锂技术路线已成为行业公认的产业化方案，截至2023年末，已签订盐湖提锂项目12个，锂盐产能近9万吨，累计合同总额近30亿元，项目覆盖青海、新疆、西藏，以及欧美、南美区域。扣除盐湖提锂大项目后，基础业务收入19.69亿元，同比+20.12%，公司底盘业务稳健增长。
    研发驱动发展，公司产品竞争力持续提升。2023年，公司研发费用支出1.47亿元，占营收5.93%，近5年累计研发费用投入4.63亿元。报告期内，公司推出“第三代”盐湖提锂吸附剂，产品性能全面领先市场已知竞品，成本大幅下降；在生命科学领域，开发出新一代耐碱蛋白，耐碱1.0M，极大的提升了产品的竞争力；聚合物色谱填料LXPM50HQ/50HS等产品完成实验室开发，并获得客户中试订单，进一步提升抗体应用领域的产品组合竞争力。公司持续技术创新，开展前瞻性布局，使吸附分离技术适应新兴应用领域需求，并且坚持产业化导向，高效发挥技术创新的经济和社会价值，助力公司的高质量发展。
    投资建议
    公司生命科学、水处理与超纯化、系统装置等业务高速增长，成长性良好，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为31.14/37.82/45.39亿元，同比增速分别为25.12%、21.44%、20.02%，归母净利润分别为9.75/12.28/14.65亿元，同比增速分别为36.02%、25.96%、19.27%，EPS为1.93/2.43/2.90元/股，2024年4月23日收盘价对应PE分别为23.60x、18.74x、15.71x。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期，原材料价格波动，客户开拓不及预期，新技术研发及产业化进度不及预期，项目进展不及预期

盐津铺子2024年一季报点评：全渠道+大单品战略成果显著，增长势能有望延续

盐津铺子(002847)
    投资摘要
    事件概述
    4月23日，盐津铺子发布2024年一季度业绩。24Q1，公司实现营业收入12.23亿元，同比+37.00%；归母净利润1.60亿元，同比+43.10%；扣非归母净利润1.38亿元，同比+40.08%，业绩落在预告中枢水平。
    坚定大单品路线，积极拥抱全渠道发展。公司精准制定大单品+全渠道战略，成功占位新中式零食赛道，实现收入规模的持续增长。具体看：1）产品品类持续聚焦七大核心品类（辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食及果干坚果），其中鹌鹑蛋、魔芋等大单品表现亮眼；前瞻布局上游供应链以保障高品质高性价比；包装灵活务实，传统散装与定量装、量贩装等相结合满足消费者多场景的零食需求。
    2）渠道端，公司积极打造全渠道矩阵，保持原有商超优势的同时，重点发展电商及零食量贩渠道，与零食很忙等量贩品牌深度合作、借助抖音平台与主播种草引流，提升品牌影响力和渠道势能，全渠道合力助推大单品高速发展。
    期间费用优化显著，净利稳中有升。24Q1公司毛利率为32.10%，同比-2.47pct，净利率为13.06%，较上年同期+0.50pct，利润率变动预计与渠道结构及产品品类结构占比变化有关，整体盈利能力有所提升。期间费用拆分来看，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为13.00%/4.23%/1.30%，较上年同期分别-0.77pct/-0.15pct/-1.43pct，费用率优化幅度明显，主要由于规模效应逐步显现，以及重点、难点研发费用已于前期投入所致。我们认为，随着公司供应链能力逐渐增强，产能逐步扩张，“总成本领先”的竞争优势将进一步强化，并带动盈利能力稳步提升。
    投资建议
    公司聚焦核心品类，大单品培育进展突出，持续发力电商及量贩渠道，全渠道矩阵逐步完善，再通过布局上游原材料工厂、与下游深度合作等方式深挖供应链潜能提升盈利能力。结合最新一季报，我们上调魔芋及鹌鹑蛋品类增速，并下调研发费用率，预计公司2024-2026年营收分别为55.21/70.23/85.02亿元，增速分别为34.16%/27.20%/21.06%，归母净利润分别为7.33/9.72/11.98亿元，增速分别为44.93%/32.63%/23.27%。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险，销售季节性波动风险，市场竞争风险，食品安全风险。

东鹏饮料2024年一季报点评：全线产品延续高增，全国化步伐提速

东鹏饮料(605499)
    投资摘要
    事件概述
    4月22日，公司发布2024年第一季度报告，公司实现营业收入34.82亿元，同比增长39.80%；归母净利润6.64亿元，同比增长33.51%；扣非归母净利润6.24亿元，同比增长37.76%。
    核心单品延续高增，新品规模再上新台阶。公司主力大单品东鹏特饮延续高增长态势，24Q1营收达31.01亿元，同比增长30.11%；其他饮料（电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等）销售规模再上台阶，2024Q1实现营收3.77亿元，同比增长257.00%，收入占比同比提升6.60pct至10.84%，其中东鹏补水啦及东鹏大咖表现亮眼，合计收入占比达到6.92%。我们认为公司当前已成功构建以能量饮料为第一发展曲线，多元化饮料产品为第二发展曲线的战略框架，专心致力于打造多品类矩阵，实现从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展。
    全国化步伐再提速，直营及线上渠道表现亮眼。24Q1大本营广东市场表现稳健，实现营收9.21亿元，同比增长9.45%；省外华东/华中/西南/华北等市场实现高增，2024Q1实现营收5.01/5.32/3.89/4.35亿元，分别同比+48.05%/+54.45%/+69.14%/+95.40%，全国区域合计实现营收21.43亿元，同比增长51.21%，增速较2023年进一步提速，全国化效果良好。同时公司积极拓展新兴渠道，主动拥抱各类社区团购平台，利用新品积极探索餐饮渠道并展开跨界合作探索创新销售模式，24Q1线上与直营渠道实现营收0.67/3.46亿元，分别同比+100.26%/76.38%，实现多种类全方位销售渠道齐头并进。
    报表稳健扎实，综合费用率有所改善。公司24Q1实现归母净利润6.64亿元，同比增长33.51%，销售收现40.96亿元，同比增长39.13%。报告期内公司毛利率42.77%，同比下降0.76pct，主要系生产端成本影响；总体销售期间费用率同比下降0.02pct至19.09%，其中管理费用率同比下降0.30pct至2.95%，销售费用较2023年同期增长52.53%，主因公司为推进全国化战略实施，进一步加大冰柜投入所致。我们认为公司综合费用控制良好，随着收入规模提升利润有望延续高增。
    投资建议
    公司新财年延续高增势头，继续精耕广东市场的同时积极开拓全国市场，在夯实能量饮料的基础上积极培育和发展多元化产品矩阵，并通过线上线下多维度推广，持续获得消费者的信赖与复购。公司正逐步从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展，随着新品类的加速成长与全国化的纵深开拓，我们预计公司24-26年营业收入
    25.91%/22.57%/20.07%；归母净利润分别为26.29/33.22/41.46亿元，同比增速分别为28.88%/26.35%/24.83%。对应PE30/23/19倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料成本上涨、新品发展不及预期。

中际旭创23年年报及24年一季报点评：Q1业绩高增速，AI驱动光模块放量

中际旭创(300308)
    投资摘要
    事件概述
    中际旭创发布23年年报及24年一季报。年报数据显示，公司实现营业收入107.18亿元，同比增长11.16%；实现归母净利润21.74亿元，同比增长77.58%。一季报数据显示，公司实现营业收入48.43亿元，同比增长163.59%；实现归母净利润10.09亿元，同比增长303.84%。
    核心观点
    高速光模块开启放量，业绩表现亮眼。 23 年公司高速光模块业务收入达 97.99 亿元，同比增长 9.56%， 而中低速光通信模块同比增长率为-18.21%，产品间收入分叉持续扩大。 同时， 境外、境内业务收入同步走高，营收规模同比增长 8.31%、 30.04%。 新业务方面， 公司通过智驰网联收购君歌电子， 实现汽车光电子领域新业务拓展，营收占比达到 3.12%。 24 年 Q1，业绩实现高速增长， 800G 和 400G 光模块销售量增长为主要赋能动因。 展望未来， 公司 1.6T 光模块有望于 2025 年实现相关产品的量产交付，同时基于 5nm DSP 和先进硅光子技术的第二代 800G 光模块已于 OFC2023 大会展出， 我们认为硅光+1.6T 构筑企业发展核心竞争力。
    费用管控能力突出， 毛利率水平逐步改善。 费用方面， 公司三费管控能力持续稳定， 23 年管理、研发费用率分别降至 4.05%、 6.90%， 24年一季度销售/管理/研发费用率虽有所上升，但同比增长率均远小于收入利润双端增速，费用控制持续维稳。 利润率方面， 由于 800G/400G产品出货比重增加、产品结构优化及降本增效效用明显， 23 年公司总体毛利率、净利率达 32.99%、 20.60%，分别同比增长 12.56%、60.98%。
    深度受益行业β，市场空间迅速扩容。算力需求层面， 24 年开年之际，文生视频模型 Sora 重磅推出，所需算力高达1.1*10 25FLOPS~2.7*10 25FLOPS，对应 4,211~10,528 张 H100 单月计算量，算力设施建设空间进一步打开； 算力供给层面， 英伟达 GTC 2024 大会推出 Blackwell、 GB200 新型计算芯片，以及 NVL72 高算力机柜， 我们认为数据中心集群化效应开始凸显，数据互联互通带动光模块市场长期繁荣。 公司是光模块产业龙头，行业内持续保持出货量及市场份额双向领先，是市场扩容的直接受益者。
    投资建议
    伴随 AI 大模型的快速迭代，算力需求显著高增，算力基础设施建设呈现全球化建设局面，北美云厂商投入逐渐加大。 公司是全球领先的光模块厂商，有望依靠 800G/1.6T 光模块的放量实现企业高速成长。 我们预计 2024-2026 年公司营业收入为 251.71、 312.70 、 368.08 亿元，同比增长 134.85%、 24.23%、 17.71%；实现归母净利润 48.00、60.28、 74.77 亿元，同比增长 120.83%、 25.59%、 24.04%，对应 PE为 26/21/17 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    AI 大模型商用化不及预期；北美云厂商投资不及预期；网络架构转

金徽酒2024年一季报点评：产品升级显著，蓄力高质量发展

金徽酒(603919)
    投资摘要
    事件概述
    4月19日，金徽酒发布2024年一季度业绩。24Q1公司实现营收10.76亿元，同比+20.41%；归母净利润2.21亿元，同比+21.58%；扣非归母净利润2.22亿元，同比+22.48%。
    产品结构优化显著，省内外市场增长稳健。一季度公司300元以上产品表现亮眼，实现营收1.91亿元，同比增长86.48%；100-300元产品实现营收5.51亿元，同比增长24.13%，百元以上产品占比较去年同期提升7.84pct至69.62%。百元以下产品收入3.24亿元，同比下降4.20%，产品结构优化显著。
    分市场来看，一季度甘肃省内市场保持良好增长动能，实现营收8.48亿元，同比增长22.55%，省内龙头地位稳固；省外市场稳健增长，实现营收2.18亿元，同比增长13.23%。公司坚持“聚焦资源、精准营销、深度掌控”的营销策略，通过BC联动开拓大客户，强化品牌影响力，进一步扩大覆盖区域，实现销售增长。我们认为公司发展路径清晰，营销策略优化效果较好，稳步推进产品结构升级及区域纵深渗透，有望顺利达成24年全年30亿营收及4亿利润的业绩目标。
    盈利能力稳中有升，转型突破蓄力高质量发展。24Q1公司盈利能力有所提升且整体报表表现优异。具体看，毛利率与净利率均有提升，较上年同期分别+0.43pct/+0.11pct达到65.40%/20.39%。毛利率提升显著主要系产品结构贡献，期间费用率与上年同期基本保持持平。合同负债6.31亿元，较期初+9.74%，销售收现12.38亿元，同比+32.98%，经营净现金流3.43亿元，同比+46.58%。2024年是公司二次创业征程中积蓄力量、转型突破的关键之年，公司在发力收入规模的同时精准高效地进行费用投入，有望实现收入利润的同步提升，蓄力中长期高质量发展。
    投资建议
    当前公司产品结构明显提升，省内根据地市场增速较快，省外市场逐步渗透，全年生产、营销、管理等方针明确，整体势能向好。鉴于公司一季度经营稳健，我们小幅上调高档产品增速，预计公司2024-2026年营收分别为31.51/37.81/44.56亿元，增速分别为23.70%/19.99%/17.84%，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.02/4.95/6.06亿元，增速分别为22.20%/23.19%/22.38%。维持“买入”评级。
    风险提示
    省内竞争加剧风险，新市场开拓不及预期风险，原材料价格上涨风险，食品安全风险。

2023年报点评：全年营收略超预期，费用处理或致Q4单季毛利率下滑

鼎泰高科(301377)
    投资摘要
    公司发布2023年年度报告：2023年公司全年实现营收13.20亿元，同比+8.34%，归母净利润2.19亿元，同比-1.59%，毛利率36.42%，同比-2.3pct，净利率16.62%，同比-1.64pct。23Q4单季度，公司实现营收3.93亿元，同比+27.27%，归母净利润0.50亿元，同比-7.32%，毛利率33.39%，同比-6.45pct，净利率12.76%，同比-4.71pct。
    产能释放+产品高端化保障刀具业务稳健发展，需求回暖或将释放业绩弹性。2023年公司刀具业务实现营收10.42亿元，同比+0.56%，实现毛利率34.53%，同比-2.25pct。分产品看，1）PCB钻针：全年需求前低后高，下半年有所回暖。我们预计，23年公司钻针出货7亿支左右，产品均价受下游需求疲软有所承压。后续看，我们认为，人工智能发展致高算力需求增加，有望带动上游高性能PCB需求增长，为PCB加工刀具的中长期需求增长奠定基础。此外，出海方面，23年公司积极筹建泰国工厂，试产阶段预计新增产能300万支/月，我们认为，泰国工厂的作用主要体现在：一是提供有效的产能补充；二是贴近客户利于接单和服务；三是满足客户保障供应链安全需要。2）数控刀具：新增募投产能从180万支/年调整为960万支/年，项目达产后，预计整体产能或可提至1200万支/年左右，目前该业务已扩展至3C（含钛合金）、汽车、航空航天、牙科等领域，场景逐渐丰富，贡献业绩增量。
    手机膜实现爆发式增长，车载膜有望接续发力。23年公司功能性膜材料实现营收8977.82万元，同比+229.81%，实现毛利率为15.87%。分产品看，1）手机膜：定位中高端，具备国产替代属性，已实现稳定批量供货，我们认为初步凸显现金牛属性，为后续膜业务整体可持续发展打下基础；2）车载膜：已通过部分客户的样品测试和小批验证，前景可期。根据CINNO Research数据，2022-2030年全球车载显示屏出货量有望从1.92亿片增至2.67亿片，具备可观的市场体量。3）防爆膜：已逐步进入下游Mini LED、车载、智能家居等领域厂商的认证体系，并陆续开始批量供货。
    智能数控装备从自用到外售实现高增，未来新场景拓展或值期待。2023年公司积极推动智能数控装备从自用到外售，实现营收4750.56万元，同比+278.55%，增速亮眼。产品端，公司外销设备包括数控工具磨床、数控丝锥螺纹磨床、全自动刀具钝化机、数控段差磨床、真空镀膜设备、智能钻针仓储系统等，未来下游新场景拓展值得期待。销售端，公司已成立专业的设备营销团队并积极参与国内外数控机床展会，凭借产品质量稳定可靠及高性能特点，市场销路逐步打开。
    投资建议
    公司是全球PCB钻针龙头企业，通过产品高端化和产能扩充，不断强化核心竞争力。同时，布局多年的功能性膜产品、数控刀具和自动化设备多点开花，前景可期。我们预计2024-2026年公司实现营收分别为17.03/21.04/25.97亿元，分别同比增长29.03%/23.49%/23.43%；实现归母净利润3.32/4.17/5.05亿元，分别同比增长51.34%/25.60%/21.17%，当前股价对应24-26年估值分别为22/18/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游市场需求不及预期，PCB钻针技术替代风险，原材料价格剧烈波动及供应风险，公司产能释放不及预期，新业务拓展不及预期等。

山东赫达深度报告：国内纤维素醚龙头，全球化布局成长可期

山东赫达(002810)
    投资摘要
    国内纤维素醚龙头企业，产品丰富用途广泛。公司深耕纤维素醚行业二十余年，产品涵盖建材级、医药级、食品级非离子型纤维素醚。截至2022年底，公司拥有纤维素醚产能3.4万吨/年；淄博赫达4.1万吨/年纤维素醚项目（一期）新建产能3万吨/年于2023年起逐步投产；2023年，公司通过收购中福致为股权新增1万吨/年HEC产能，进一步扩充产品种类。公司纤维素醚设计产能合计8.5万吨/年，具备一定规模优势。相较于扎堆低端建材级纤维素醚赛道的其他国内企业，公司通过高端产品和丰富应用获得竞争优势。
    业务延伸至植物胶囊，替代明胶胶囊空间广阔。公司依托子公司赫尔希胶囊开展植物胶囊业务，截至2022年底拥有植物胶囊产能300亿粒/年，在建项目建成后，产能将达到500亿粒/年。与传统的明胶胶囊相比，植物胶囊在安全性、稳定性、环保性上显著占优，目前主要应用于保健品领域，未来随着公众绿色健康生活理念的加深，植物基胶囊渗透率有望进一步提升。在医药领域，公司研发的二代HPMC植物胶囊已于2023年底在国家药监局正式完成登记备案；新一代植物胶囊除了延续第一代HPMC胶囊产品的含水量低、韧性好、化学稳定、充填顺畅之外，进一步优化外观和溶出表现，能够助力医药企业更好地完成药品研发与上市，未来公司二代植物胶囊有望广泛应用于药品制剂中。
    全球化战略布局，掘金海外市场。公司立足中国，依托欧洲和美国两大分公司将业务辐射至全球100多个国家和地区，2022年外销收入占比达到60.63%。随着海外需求恢复和公司新产能的逐渐释放，我们预计2024年起公司业绩将触底反弹，成长动能强劲。
    投资建议
    投资建议：公司是纤维素醚领先企业，积极开拓海外市场和新兴应用领域。随着海外需求回暖和新产能投放，公司业绩有望进入上升通道。我们预测2023-2025年公司营业收入分别为17.69/24.25/26.25亿元，同比增速分别为2.65%、37.10%、8.25%，归母净利润分别为2.82/3.92/4.52亿元，同比增速分别为-20.28%、39.00%、15.25%，EPS为0.83/1.15/1.32元/股，2024年4月18日收盘价对应PE分别为16.72x、12.03x、10.44x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    市场开拓不及预期，市场竞争加剧风险，国际贸易风险，原材料价格波动风险

完美世界2023年年度报告点评：业绩符合预期，新游戏上线有望推动业绩改善

完美世界(002624)
    投资摘要
    事件概述
    4月15日，公司发布2023年年度报告，2023公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为77.91亿元、4.91亿元、2.10亿元，分别同比+1.57%、-64.31%、-69.56%，其中四季度单季实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为15.95亿元（yoy-18.57%）、-1.23亿元（yoy-90.27%）、-2.47亿元（yoy-7.46%）。
    分析与判断
    1、公司业绩落在前期业绩预告区间，整体符合预期。
    收入端：公司2023年营业收入稳定增长，主要系影视业务增幅较大所致。公司2023年游戏业务营收66.69亿元（yoy-7.91%），主要系公司受游戏产品研发周期影响，新游推出较少，数款在营游戏持续通过内容更新、精细营销等方式实现长线运营，但受自然生命周期影响，流水相较于2022年有所回落，相应业绩贡献同比下降。公司2023年影视业务营收10.34亿元（yoy+222.46%），营收增幅较大，主要系多部影视剧播出所致。
    利润端：公司2023年归母净利润、扣非归母净利润分别为4.91亿元（yoy-64.31%）、2.10亿元（yoy-69.56%），非经常性收益2.81亿元，主要系环球片单公允价值变动收益、被投企业经营情况变动带来的公允价值变动损失及处置损失、政府补助所致。公司2023年游戏业务归母净利润4.90亿元（yoy-69.21%），扣非归母净利润4.56亿元（yoy-57.74%）；影视业务归母净利润约9300万元（yoy+39%），扣非归净亏损约8200万元，较上年同期亏损收窄，亏损主要系应收账款项产生的信用减值损失。单四季度来看，公司23Q4归母净利润-1.23亿元（yoy-90.27%，qoq-291.06%），Q4环比较Q3变动较大主要系1）由公司参股企业研发、公司代理发行的《天龙八部2：飞龙战天》于23Q2公测，对Q3产生了较高的业绩贡献，该款游戏受生命周期影响流水较上线初期的高点自然回落，相应业绩贡献较23Q3环比下降；2）部分游戏受生命周期及运营节奏影响，流水相较于23Q3有所下滑；3）多款重点在研项目进入关键测试阶段，相应研发投入增加对23Q4业绩的环比变动产生影响；4）人才梯队持续优化产生的相关费用、被投资企业业绩变动带来的投资损失、信用减值损失及税项等的梳理与确认等因素对23Q4业绩产生影响。
    2、公司坚持在营游戏长线运营，稳步推进在研产品。
    储备游戏：公司聚焦创新变革，从“经典品类迭代升级+创新品类突破转型”双维度推进，涵盖西方魔幻、东方仙侠、二次元都市、二次元幻想、科幻等多种题材，延续MMO等经典品类优势的同时，拓展开放世界等创新品类边界，实现游戏业务健康发展。公司积极研发《诛仙2》《神魔大陆》《代号新世界》《代号YH》《代号Z》《灵笼》《代号野蛮人》及轻量化小游戏等多款产品，积极开展创新品类游戏《女神异闻录：夜幕魅影》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》《淡墨水云乡》及端游《诛仙世界》《完美新世界（Perfect New World）》等产品的对外测试，稳步推进公司游戏产品的国内外上线计划。
    在营游戏：公司立足长线思维，通过版本更新、IP联动、多元营销等方式，不断提升游戏产品力，深耕精细化用户生态，实现游戏产品的长线运营。端游《诛仙》《完美世界国际版》《CS（反恐精英：全球攻势）》持续贡献稳定收入；旗舰IP手游《诛仙》、《完美世界》、《梦幻新诛仙》、《完美世界：诸神之战》、《幻塔》通过内容更新、立体营销、全球化方式实现精细化长线运营；公司参股研发、代理发行的《天龙八部2：飞龙战天》2023年正式公测。
    3、公司坚持精品化内容路线，聚焦“提质减量”。1）公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《温暖的甜蜜的》《护心》《追光的日子》《特工任务》《欢迎来到麦乐村》等精品电视剧播出，热度与口碑获市场好评。公司储备影视作品《许你岁月静好》《只此江湖梦》《赤热》《幸福草》《好运家》《千朵桃花一世开》《夜色正浓》《有你的时光里》《嘘，国王在冬眠》正在制作、发行、排播过程中。2）公司自2022年布局短剧业务，长剧制作经验保证了短剧的制作水准和品质，已陆续推出《女师尊在上》《魔王在下》《求求你别心动》《全职主夫培养计划》《觉醒吧！恋爱脑》等多部作品，其中《全职主夫培养计划》《觉醒吧！恋爱脑》《大过年的》上线后登上抖音短剧最热榜TOP1，《当家小娘子》《皎月流火》最高至优酷短剧热度榜TOP1。
    4、布局前沿科技应用，助力产品升级焕新。公司以“技术驱动”为核心，发挥PC端游、移动游戏、主机游戏等多端并发生产能力优势，积极探索AI、VR、AR、MR等前沿技术的应用，逐步落地开发工具与生产管线的AI化，助力游戏业务可持续发展。1）由AI中心牵头，将AI技术应用于美术、程序、策划、运营、安全、测试等研发管线中，涵盖智能NPC、智能游戏助手、场景建模、AI绘画、AI剧情、AI配音等方面；同时面向不同类型的游戏项目需要，开发了D+（Dialogue+工具）、剧情生成、大世界生成等AI开发工具，协助研发团队搭建AI驱动的游戏生产管线。2）2024年2月，公司自研的游戏业务垂类大模型完美世界智能角色对话算法完成备案，该模型结合公司游戏自有数据进行训练，为用户提供高效的智能对话反馈服务，应用于游戏智能客服、智能角色对话等场景，助力公司提升产出效率及优化用户体验。3）2024年3月，公司旗下端游产品《诛仙世界》正式接入了英伟达Audio2Face技术，未来将持续保持AI领域和AI场景的交流与合作。
    投资建议
    公司游戏坚持持内容突破、长线运营，以“经典品类迭代升级+创新品类突破转型”的思路双线推进在研游戏，不断提升游戏产品力；影视坚持精品化内容，储备项目充足，稳定贡献业绩增量。受生命周期影响，多款老游戏流水自然回落，对业绩贡献产生波动影响，我们下调2024年归母净利润至10.07亿元，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.07亿元、12.13亿元、14.01亿元，分别同比104.9%、20.5%、15.5%，对应估值分别为19倍、16倍、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策变化风险、行业竞争加剧风险、游戏表现不如预期风险、人才流失及储备不足风险。

2023年年报点评：海外市场强势增长，软件与解决方案放量

海兴电力(603556)
    投资摘要
    公司2023年归母净利润9.82亿元，业绩超预期
    4月15日，公司发布2023年年报：报告期内实现营业收入42.00亿元（同比+26.91%）；实现归母净利润9.82亿元（同比+47.90%）；实现扣非后归母净利润9.41亿元（同比+60.08%）；经营性活动现金流量净额11.01亿元（同比+63.03%）；加权平均ROE15.69%。拟以公司4.89亿股股本为基数向全体股东每10股派发现金股利11元（含税）。
    其中2023Q4：营业收入13.28亿元（同比+43.84%，环比+33.53%）；归母净利润3.14亿元（同比+61.2%，环比+35.37%）；扣非后归母净利润3.15亿元（同比+78.87%，环比+40.06%）；经营性活动现金流量净额4.17亿元（同比+160.11%，环比+21.95%）。
    我们在上一篇深度报告中对公司2023年归母净利润预期为8.23亿元，公司业绩大幅超预期，主要为智能用电业务收入及毛利率超预期。智能用电：海外市场增长亮眼，软件与解决方案占比大幅提升2023年智能用电业务35.95亿元，同比+23.93%，其中海外部分增长亮眼，海外智能用电业务实现收入25.61亿元，同比+41.72%。毛利率43.85%，同比+5.14pct。我们认为主要受益于高毛利的系统软件和解决方案占比大幅提升（收入占比60%）以及原材料价格下降。全资子公司海兴泽科（软件业务）全年净利润1.15亿元，同比78.74%。我们认为公司拥有较强的软件与整体解决方案能力，看好未来软件与解决方案占比持续提升，带动公司订单增长与毛利率进一步提升。
    智能配电：市场端多点突破，产品线持续拓展
    智能配电是智能用电业务的自然延伸，2023年收入4.06亿元，同比+24.19%，其中海外市场1.17亿元，同比+406.67%。海外市场，实现非洲市场配网集采项目中标和交付；国内市场，南网集采项目首次中标。公司配电业务产品线持续拓展，开发了直流汇流箱、低压并网柜、高压并网柜、光伏升压箱变（华变）等系列新能源配网产品。新能源：国内外均高增，新增长极逐渐成形
    2023年新能源业务收入1.63亿元，同比+283.50%，其中国内收入0.50亿元，同比+78.14%，海外收入1.13亿元，同比+672.38%。公司在非洲、欧洲和拉美等市场实现渠道业务收入，在国内市场中标了千万级充电场站EPC项目。
    公司是电力设备出海先锋，未来持续受益海内外市场高增
    我们认为，随着新能源渗透率提升及电网智能化的发展，全球电网投资有望加速，在国内外需求共振下，电力设备开始进入景气周期。公司自成立之初便开始深耕国际市场，是电力设备出海先锋，国内业务不断实现客户端和产品端的双重突破，未来持续受益海内外市场高增。我们认为，叠加软件与解决方案占比提升，公司竞争力与盈利能力将持续增强。
    投资建议
    我们看好海内外需求共振下公司配用电业务持续高增，以及新能源业务第二曲线的拓展。预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.23、15.08、18.32亿元，同比分别+24.45%、+23.35%、+21.51%。我们按2024年12.23亿元业绩预期给予公司25x PE估值，目标市值306亿元。持续推荐，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外市场经营风险，新能源业务拓展不及预期，汇率风险。

年报点评：轨交设备投资更新助力营收增长，新兴装备业务乘势突破

时代电气(688187)
    投资摘要
    事件概述
    3月29日，公司发布2023年年度报告。公司2023年实现营业收入217.99亿元，同比增长20.88%；归母净利润31.06亿元，同比增长21.51%；扣非归母净利润25.95亿元，同比增长29.89%。
    分析与判断
    紧抓国铁集团移动装备新造投资回升契机，确保产品顺利交付同时全力开拓新产品和新市场。2023年公司轨道交通装备业务稳步增长，实现营收129.09亿元，毛利率37.88%，同比+2.10pct。2023年中国铁路建设稳步复苏，根据国铁集团披露数据，2023年中国铁路完成固定资产投资7645亿元，同比增长7.5%，城市轨道交通建设平稳运行。公司轨道交通产业紧密依托国铁集团移动装备新造投资回升机遇，根据RT轨道交通网统计数据，2023年公司城轨牵引系统国内市场占有率保持在50%以上，连续12年行业领跑，永磁牵引逐步成为行业主流，公司市场份额领先；检修和海外业务持续推进，并在亚洲、欧洲和美洲获得多个海外订单；轨道工程机械方面，接触网作业车斩获国铁集团长大坡道车辆项目批量订单；通信信号业务持续推进，城轨信号业务全年中标5条线路，创历史新高，FAO和市域地铁信号系统双双实现首单突破。我们认为在铁路行业落实党中央关于推进大规模设备更新的背景下，公司有望持续受益。
    新兴装备业务乘势突破，营收同比显著增长进入行业前列。在“双碳”政策推动下，能源低碳转型带动新能源汽车电驱动系统、半导体器件和传感器等产业快速发展，2023年公司新兴装备业务实现营收87.32亿元，同比+69.64%。公司全系列高可靠性IGBT产品打破了轨道交通和特高压输电核心器件由国外企业垄断的局面，2023年公司IGBT模块交付在轨交、电网领域市场份额大幅领先，占有率国内第一，据NE时代统计数据，2023年公司新能源乘用车功率模块装机量达100.55万套，市占率12.5%，排名第三，同时集中式光伏IGBT模块市占率快速提升，组串式模块实现批量供货；第三代1200V SiCMOSFET芯片达到国内先进水平，半导体三期项目迅速推进，宜兴产线已完成主体工程封顶；新能源乘用车电驱系统全年销量持续提升，据NE时代统计数据，2023年公司全年装机超24.8万套，排名进入行业前六，且新获北汽、上汽等多家优质客户订单，配套整车厂出口海外产品超2万台套，同时完成70-120kw多款产品开发；传感器业务新建39条产线，产能持续提升，交付量大幅增长，传感器件稳居轨道交通领域国内市场占有率第一；海工装备国内市场新签多个订单，重型深海挖沟敷设装备成功下线，填补国内空白。
    投资建议
    维持“买入”评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至35.71/41.68/47.31亿元，对应同比增速分别为+14.98%/+16.71%/+13.51%，对应EPS分别为2.53/2.95/3.35元，对应PE估值分别为20/17/15倍。
    风险提示
    轨道交通建设投资不及预期、研发进展不及预期、行业竞争加剧

业绩短期承压，投入研发、丰富品类、优化结构有望重回发展轨道

新益昌(688383)
    投资摘要
    事件概述
    4月2日晚，公司披露股份回购进展，公司已累计回购70162股，占总股份比例为0.0687%，实际回购价格区间为68.35元/股~71.20元/股。30日晚，公司披露2023年业绩预告，2023年营收预计为10.42亿元，同比下降11.97%；归母净利润预计为6017.05万元，同比下降70.61%。
    分析与判断
    公司继续加大研发投入，产品矩阵不断丰富，收入结构有望迎来优化。公司为国内LED固晶机领先企业。2023年，由于宏观经济环境及技术迭代的影响，公司传统LED固晶设备营业收入及毛利率双重下降，导致公司业绩承压。然而，尽管面临艰难的外部环境，公司仍十分重视研发投入，2023年公司研发费用为9653.02万元，同比增长7.68%。公司研发重点集中于半导体、Mini LED等技术难度相对较高的领域。在Mini LED领域，公司已拥有六邦头、双邦四臂MiniLED高速高精度固晶机等设备。在半导体设备领域，半导体固晶设备客户导入顺利，开玖自动化焊线机已有代表机型处于试产验证阶段，新益昌飞鸿科技测试设备已获得客户认可、正逐步进入市场。此外，公司的第三代半导体长晶炉设备已完成整体设计。我们认为，公司正从传统LED固晶机出发向相关高端设备迈进，未来有望有更多MiniLED及半导体设备推出及放量，公司收入结构有望得到改善，或推动公司业绩重回成长轨道。
    公司MiniLED设备在手订单充沛，后续业绩或有望受益于大客户扩产节奏稳健。截至2023年12月26日，公司Mini LED固晶机的在手订单为4.13亿元。兆驰股份为公司MiniLED领域的主要客户之一，其计划陆续扩产1100条COB封装生产线，其中第一批100条Mini COB生产线已实现满产。同时，华为也和公司在半导体先进封装设备及高清显示设备板块进行了深度合作。我们预期下游客户扩产计划有望稳步推进，从而带动公司订单稳健成长，进而支撑公司业绩。
    投资建议
    维持“买入”评级。公司回购股份显示出对未来业绩增长的信心，我们预计公司2023-2025年归母净利润有望实现0.60/1.52/2.22亿元，对应PE分别为101/40/27倍。
    风险提示
    下游需求不及预期，市场竞争加剧，研发进度不及预期。

东鹏饮料2023年年报点评：全国化势能向上，多品类携手共进

东鹏饮料(605499)
    投资摘要
    事件概述
    4月14日，公司发布2023年年报，公司营业收入112.63亿元，同比增长32.42%；归母净利润20.40亿元，同比增长41.60%；扣非归母净利润18.70亿元，同比增长38.29%。其中，单Q4营业收入26.22亿元，同比增长40.88%；归母净利润3.84亿元，同比增长39.69%；扣非归母净利润3.68亿元，同比增长27.72%。
    核心单品表现优异多品类齐头并进，市占率持续提升。公司主力大单品东鹏特饮表现优异，23年全年营收达103.36亿元，同比增长26.48%，营收占比91.87%，并在2023进一步储备了加强型牛磺酸维生素饮料，未来进一步拓宽能量饮料基本盘；其他饮料（电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等）增长势头良好，23年全年实现营收9.14亿元，同比增长186.65%，营收占比提升4.37pct至8.13%。随着收入规模稳步扩张，公司市占率持续提升。据尼尔森IQ数据显示，2023年，东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量及销售额占比分别较22年提升6.32pct、4.32pct至43.02%、30.94%，排名分列行业第一第二名。我们认为公司当前已成功构建以能量饮料为第一发展曲线，多元化饮料产品为第二发展曲线的战略框架，专心致力于打造多品类矩阵，逐步从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展。
    持续深化全国开拓，多种类渠道齐发力。2023年大本营广东市场实现营收37.61亿元，同比增长12.14%，表现稳健，省外华中/华东/西南/华北等市场实现高增，23年全年实现营收14.00/15.16/11.15/10.10亿元，分别同比+32.84%/+48.41%/+64.71%/+64.83%。增长主要得益于广东大本营区域的精耕细作，以及全国区域通过加速拓展终端网点，提升产品整体铺市率与覆盖广度。截至2023年末，公司已有2981家经销商，实现地级市100%覆盖，23年内全国活跃的销售终端网点数量已由300余万家增长至340余万家，增长比例达13.4%。公司还积极拓展新兴渠道，主动拥抱各类社区团购平台，利用新品积极探索餐饮渠道并展开跨界合作探索创新销售模式，推动多种类全方位销售渠道齐头并进。
    成本下行推动盈利能力优化，产能有序投放蓄力未来成长。公司2023年实现归母净利润20.40亿元，同比增长41.60%，落在此前业绩预告上沿。报告期内毛利率同比增加0.74pct至43.07%，主要系聚酯切片、纸箱等原材料价格有所下降。费用率方面，2023年销售期间费用率同比增加0.10pct至21.14%，其中销售费用较去年同期增长34.94%，主因公司为推进全国化战略实施，进一步扩大销售规模，销售人员人数增加与加大冰柜投入所致。公司为给全国渠道建设与终端拓展奠定供给基础，近年来稳步推进产能布局，随着华东浙江、华中长沙基地相继投产，公司年设计产能由280万吨增加至335万吨。未来，全国产能的分布式布局进程不仅能缓解产能压力，还将进一步提升产品的周转效能及降低运输成本，提高产销协同能力，保障市场供需平衡。
    投资建议
    公司东鹏特饮市占率持续提升，在夯实能量饮料的基础上积极培育和发展多元化产品矩阵，积极加强开拓全国市场传统渠道，进一步提升产品的整体铺市率与覆盖广度，通过线上线下多维度推广，持续获得消费者的信赖与复购。公司正逐步从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展，随着新品类的加速成长与全国化的纵深开拓，我们预计公司24-26年营业收入141.81/173.83/208.71亿元，同比增速分别为25.91%/22.57%/20.07%；归母净利润分别为26.29/34.55/43.60亿元，同比增速分别为28.88%/31.43%/26.19%。对应PE29/22/18倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料成本上涨、新品发展不及预期。

出海龙头系列报告：产品+渠道双轮驱动，非洲之王扬帆起航

传音控股(688036)
    投资摘要
    投资建议
    海外新兴市场智能手机龙头，产品+渠道双轮驱动。传音在其TECNO、itel、Infinix三大手机品牌的基础上，创办数码配件品牌oraimo，售后服务品牌Carlcare和家用电器品牌Syinix等，打造“手机+移动互联网服务+家电数码配件”的商业生态模式，进一步丰富公司产品矩阵，实现业务多元化。
    全球智能手机市场回暖趋势或将延续，传音市场份额有望提升。据群智咨询数据显示，2023年全球智能手机出货量约为11.1亿部，同比-3.9%，降幅收窄至低个位数百分比，其中23Q4全球智能手机出货量约为3.1亿部，同比增长约6.2%，近十个季度同比首次呈现增长。海外新兴市场销量表现亮眼，据Canalys数据，2024年1月东南亚五大市场的智能手机出货量提升至726万部，同比+20%，其中印尼、菲律宾、泰国等市场出货量分别同比增长12%、77%、5%。传音非洲基本盘稳固，新兴市场有望进入高速成长期。据Canalys数据，2023年传音非洲地区智能手机出货量同比+8%，市场份额为50%，较2022年同比+1pct，其他新兴市场诸如中东、拉丁美洲等地区智能手机出货量同比+54%、110%，受益于海外新兴市场的快速增长，2023年传音智能手机销量逆袭跻身全球前五。
    赋能公司产品持续升级叠加折叠机新品发力高端市场，公司未来成长空间广阔。据IDC数据显示，2023年全年中国折叠屏手机市场出货700.7万台，同比增长114.5%，传音发布其首款横向折叠机Phantom V Fold，未来在印度市场率先推出，其次是非洲和拉丁美洲市场。此外，传音TECON推出手机AI OS，通过与谷歌、联发科等第三方的合作，助力AI功能终端应用落地，进一步加强产品竞争力。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。我们预计2023-2025年公司归母净利润55.03/67.39/83.87亿元，同比+121.55%/+22.46%/+24.46%，对应EPS分别为6.82/8.35/10.40元，PE为24.07/19.66/15.79。
    风险提示
    终端需求复苏不及预期、行业竞争加剧、研发进度不及预期

招商港口2023年业绩点评：公司业绩符合预期，2023年分红比例达40.58%

招商港口(001872)
    投资摘要
    事件概述
    4月1日，公司发布公告称，2023年公司实现营业收入157.50亿元，同比下滑2.96%；归母净利润35.72亿元，同比增长6.98%；扣非归母净利润33.39亿元，同比下滑0.77%。此外，公司公告了2023年度利润分配预案，拟每股分配现金股利0.58元（含税），合计派发现金股利14.50亿元。
    分析与判断
    公司是全球领先的港口投资、开发和运营商，具备建设世界一流港口综合服务商的资源禀赋和独特优势。规模方面，截至2023年底，公司于中国沿海主要枢纽港建立了较为完善的港口网络群，并成功布局亚洲、非洲、欧洲、大洋洲、南美洲及北美洲等26个国家和地区的51个港口。2023年，根据Alphaliner第三季度前20大港口增速计算，预计公司集装箱权益吞吐量在全球港口运营商中排名第三。
    业务量：2023年公司港口共完成集装箱吞吐量18019.5万TEU，同比增长23.5%；港口散杂货吞吐量为12.5亿吨，同比增长69.6%，主要受益于公司自2022年10月起将宁波港业务量纳入统计，2023年为公司实现集装箱吞吐量3137.4万TEU和散杂货吞吐量4.9亿吨的业务增量。分地区来看，集装箱业务方面，内地港口完成吞吐量14030.6万TEU，同比增长33.4%；香港及台湾地区完成582.5万TEU，同比下降15.5%；海外地区完成3406.4万TEU，同比增长0.6%。散杂货方面，内地港口完成吞吐量12.48亿吨，同比增长70.0%；海外港口完成691.5万吨，同比增长25.2%。
    收入端：2023年公司核心的港口业务录得营业收入150.36亿元，同比下滑3.78%，占总营收的95.47%；保税物流业务录得营业收入5.33亿元，同比增长19.54%；物业开发及投资业务录得营业收入1.82亿元，同比增长14.82%。此外，2023年港口业务的毛利率为41.50%，同比提升0.08pct。分地区来看，中国大陆、香港及台湾地区录得收入109.59亿元，同比下滑9.47%；其他国家录得收入47.92亿元，同比增长16.16%。
    投资收益：2023年公司投资收益录得63.49亿元，同比下滑13.95%；其中，对联营企业和合营企业的投资收益为59.79亿元，同比下滑16.79%，主要由于上港集团的投资收益由2022年的47.63亿元同比下滑22.29%至37.01亿元。
    分红：公司公告了2023年度利润分配预案，拟每股分配现金股利0.58元（含税），较2022年同比提升28.89%，且分红率达到了40.58%，自2021年起公司持续提升其分红率。以2023年底的公司每股市价计算，公司2023年股息率为3.63%。
    投资建议
    2023年受到全球经贸及国际航运业的影响，全球主要枢纽港集装箱吞吐量增长乏力，但亚洲港口整体生产形势仍展现出一定的韧性，2024年全球经济的增长预计仍将处于缓慢复苏阶段，但作为全球领先的港口投资、开发和运营商，我们认为招商港口的集装箱业务有望较为平稳的度过市场波动时期。同时，招商港口是坚持“一带一路”沿线国家港口布局的上市公司之一，我们认为由于港口具备不可复制性，海外优质港口的布局将会给予公司较大的先发优势。2023年公司海外拓展实现了新突破，控股子公司招商局港口于2023年11月签订收购协议，拟以6120万美元收购位于印尼的NPH51%股权并将成为其控股股东，本次交易拟于2024年上半年完成交割。我们认为，本次收购是公司在东南亚的重要突破，将推动公司进一步分享RCEP区域快速发展带来的红利。
    我们预测，公司2024-2026年营业收入分别为169.68亿元、179.21亿元和188.10亿元，分别同比增长7.73%、5.62%和4.96%。其中，港口业务分别贡献161.94亿元、170.94亿元和178.91亿元，同比增长7.70%、5.56%和4.66%。2024-2026年期间公司毛利率预计呈现稳步提升的趋势，分别为41.20%、41.36%和41.40%。2024-2026年公司归母净利润分别为37.77亿元、40.05亿元和42.10亿元，同比增长5.74%、6.04%和5.12%，对应EPS为1.51元、1.60元和1.68元，以2024年4月10日收盘价对应的市盈率为12x、11x和11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    经济复苏不及预期；“一带一路”政策推进不及预期；国企改革政策推进不及预期；国际地缘冲突加剧；公司海外新项目推进不及预期。

华锐精密首次覆盖：国内数控刀具领军企业，产能释放+渠道拓展共驱长期成长

华锐精密(688059)
    投资摘要
    国家级专精特新企业，17载行业深耕打造国产刀具领先厂商。公司主营硬质合金数控刀具产品，最早以生产非标定制化刀具起家，后拓展共性需求较强的标准化刀具，通过建立全国化销售网络，迅速打开国内外市场，经过17年发展，公司已成长为国内硬质合金刀具领先企业，数控刀片规模位居行业前列。2017-2022年，公司营收和归母净利润的复合增长率分别为35.00%和39.61%，毛利率保持在50%左右，ROE常年表现优秀。随着IPO项目和可转债项目的逐步落地，公司产能提升叠加产品线扩充，综合实力将进一步提升，并有望向刀具整体解决方案提供商转型。
    全球刀具市场规模超300亿美元，国内规模超400亿元，自主可控和产业升级背景下，刀具国产替代正当时。刀具作为工业母机的关键零部件，被誉为“工业牙齿”，市场空间广阔，全球刀具市场规模超300亿美元，国内刀具市场规模超400亿元。2022年，我国机床数控化率和刀具消费在机床消费中占比分别约为46.33%、25.17%，与发达国家60%+、50%左右的较高水平仍存在较大差距，在强调制造业转型升级和自主可控背景下，国内刀具市场规模有望持续扩容。此外，欧美和日韩等发达国家刀具行业起步较早，凭借先发优势占据较大份额，尤其在中高端市场具备较强竞争优势。国产刀具厂商近年来奋起直追，不断增强技术实力，在中低端市场完成国产替代后，向中高端市场加强渗透，国内刀具消费的进口依赖度逐年降低，进口比例由2015年的37.18%下降至2022年的27.16%，国产替代方兴未艾。
    技术为基，产品、渠道、产能多向发力，向整体服务解决方案供应商转型。①技术层面，公司采用“集中优势、单品突破”的研发战略，专注于硬质合金数控刀片基体材料、槽型结构、精密成型和表面涂层4大领域的研究和创新，拥有多项自主核心技术，自主研发和设计能力优异。②产品方面，公司拳头产品铣削刀片性能出众，可与日韩中高端产品媲美，凭借性价比优势逐渐抢占日韩同行份额，此外，公司通过多品牌战略，针对不同市场、行业、客户实施不同的产品开发计划。③渠道方面，公司基于成熟的经销网络体系，一方面发力直销客户开发，推进定制化整体解决方案提供；另一方面，不断加大海外市场开拓，目前公司产品已出口到印度、韩国和俄罗斯等，2023H1公司实现境外收入0.16亿元，同比+42.99%。④产能方面，公司通过实施IPO项目和可转债项目，持续扩充产能和品类，预计将大幅增强其在刀具领域的竞争优势，为公司成为行业领先的刀具整体解决方案提供商奠定坚实基础。
    投资建议
    公司系国内领先的硬质合金数控刀片品牌商，技术实力和产品性能突出近年来通过发力直销大客户和海外市场开拓，不断加速向中高端领域渗透，随着公司IPO项目和可转债项目的逐步落地，产能扩充和SKU拓品双管齐下，未来成长可期。我们预计公司2023-2025年实现营收7.94/10.05/12.34亿元，同比+31.96%/+26.57%/+22.80%；归母净利润为1.57/2.19/2.81亿元，同比-5.63%/+40.06%/+28.22%，当前股价对应PE24/17/14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期等。

爱婴室2023年年度报告点评：23年业绩同比增长22%，双品牌融合发展

爱婴室(603214)
    投资摘要
    事件概述
    4月3日，公司发布2023年年报。2023年实现营业收入33.32亿元，同比下降7.95%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长21.84%。其中，23Q4实现营业收入9.11亿元，同比下降8.76%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长40.85%。收入下滑主要系公司主动优化精简低效门店而带来的相应销售额减少，以及电商渠道销售同比有所下降所致。
    分析与判断
    线下线上齐发力，全渠道融合发展
    分渠道看，23年全年公司门店销售实现营收24.32亿元（同比-5.90%），电商业务实现营收6.17亿元（同比-14.33%)；分产品看，23全年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-12.23%/+13.67%/-10.51%。2023年，公司自营第三方平台业务同比增长77%，新电商渠道发展势头良好，其中抖音平台成长迅速，同比增长290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500家门店的规模优势，O2O即时零售业务已覆盖38个经济发达城市，23年下半年实现了同比22%的增长。
    双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型
    公司持续积极优化调整低效门店，进一步提升贝贝熊的运营效率，贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个百分点，成功实现扭亏为盈。公司积极推进华中地区的新店拓展，共开设17家新店，爱婴室与贝贝熊双品牌运作，深耕华中区域，覆盖更多城市。公司精细化布局门店的品类结构，推动高毛利产品的销售，加速旗下品牌产品的提升，继续提升门店的毛利率。截至23年底，爱婴室及贝贝熊线下门店总数近500家，全年新开店41家，关闭43家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3Q4分别新开1/7/12/21家。
    23年公司费用有所优化，净利率同比+0.77pct
    23年公司毛利率为28.38%，同比-0.16pct；净利率为3.48%，同比+0.77pct。费用有所优化，23年公司销售期间费用率为25.18%，同比-0.47pct，其中销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct。
    投资建议
    预计2024~2026年公司营收分别约为34.10、35.91和38.43亿元，同比分别+2.4%、+5.3%和+7.0%；归母净利润分别约为1.13、1.25、1.43亿元，同比+7.9%、+10.3%和14.6%。当前股价对应的PE分别为17.26、15.64、13.66倍。维持“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期