功能糖领军企业发展空间广阔

百龙创园(605016)
    公司立足于功能糖赛道，客户结构优秀，不断完善产品布局、优化产能。肠道健康与减糖需求共同促进行业持续扩容，公司具备多品类规模化生产能力，在抗性糊精等产品方面具备领先优势。中长期来看，公司持续研发拓展新品及海外产能布局有望打开成长空间。首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    功能糖领军企业，近五年收入业绩保持高增长。公司深耕功能糖行业近二十年，不断丰富产品种类，形成益生元、膳食纤维、健康甜味剂、其他淀粉糖（醇）四大系列产品，客户涵盖国内外知名食饮、保健品企业。2019-2023年，公司营业收入由4.21亿元增长至8.68亿元，CAGR为19.83%；公司归母净利润由0.83亿元增长至1.93亿元，CAGR为23.49%。2024Q1-Q3，公司营收同增25.48%至8.20亿元，归母净利润同增29.19%至1.83亿元，维持较高增长。
    膳食补充剂市场空间有望扩大，多品种布局充分受益。作为膳食补充剂，益生元及膳食纤维对人体健康的积极意义不断被发掘。在消费者认知强化、食饮产品健康升级及相关政策共同驱动下，益生元及膳食纤维规模有望持续扩张。根据中国食品添加剂和配料协会预计，2026年全球、我国益生元产值将分别达到185.48亿元、38.14亿元，2020-2026年CAGR分别为4.86%、7.80%；根据QYR Research数据，2023年全球、我国膳食纤维行业收入分别为37亿元、9亿元，预计2024-2030年CAGR分别为10.03%、13.22%。公司在多个细分品种内占据领先地位，充分受益膳食补充剂行业扩容。
    新型代糖大有可为，公司具备技术领先优势。相比于其他天然甜味剂，阿洛酮糖具有：1）降脂减肥、调控血糖、预防和治疗2型糖尿病及其并发症等生理功能2）稳定性较强且可以发生美拉德反应，可以应用于烘焙等食品领域。根据GlobalMarket Insight机构统计，2023年全球阿洛酮糖市场规模为1.28亿美元，预计至2032年将达到4.40亿美元，期间CAGR为14.60%。当前，美、日、韩等国家均已批准阿洛酮糖作为食品原料使用，我国尚处于审批进程中，公司阿洛酮糖全部为出口产品。未来国内审批通过后，或将带来国内需求释放。公司生物酶转化法制备阿洛酮糖具有技术领先优势，转化率及生产成本控制领先市场。
    新产能陆续释放，布局泰国生产基地打开第二增长曲线。2024年5月，公司30000吨膳食纤维及15000万吨结晶糖项目投产，打破产能限制。中长期来看，公司具备持续研发、推出新品能力，并保持每年2-3款新品推出节奏，有望持续打造明星单品。此外，公司布局泰国生产基地，有望享受当地原料成本及关税优势，更好地拓展国际客户并在一定程度上降低潜在贸易摩擦，打造“第二个百龙创园”的增长曲线。
    估值
    基于公司各产品收入增长及综合盈利能力，预计公司2024-2026年归母净利润为2.50亿元、3.32亿元、4.41亿元，对应市盈率为21.5倍、16.2倍、12.2倍。首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目建设不及预期、贸易政策不确定性、客户开拓不及预期、行业竞争加剧。

24Q3业绩快速增长，新品持续放量

安集科技(688019)
    公司发布2024年三季报，24年前三季度实现营收13.12亿元，同比增长46.10%；实现归母净利润3.93亿元，同比提升24.46%。其中24Q3实现营收5.15亿元，同比增长59.29%，环比增长22.95%；实现归母净利润1.59亿元，同比增长97.20%，环比增长23.00%。看好公司平台化布局有序推进，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    24Q3公司业绩快速增长。24年前三季度及24Q3公司营收同比增长，主要原因为产品研发成果转化及市场拓展如期进行，各类产品市场覆盖稳步提升，配合部分客户上量及国产化进程用量增加，同时新产品、新客户导入及销售进展顺利，部分已导入客户端的新产品进入放量增长阶段。24Q3公司归母净利润同比增速高于收入同比增速，主要原因为产品结构变化，持续高强度研发的新产品收入占比提高，部分产品线生产效率较上年同期有所提升，同时研发费用和各类经营费用保持健康有序增长。24年前三季度公司毛利率为58.56%（同比+2.52pct），净利率为29.92%（同比-5.20pct），期间费用率为27.32%（同比+0.51pct）；24Q3公司毛利率为59.86%（同比+2.12pct，环比+2.81pct），净利率为30.79%（同比+5.92pct，环比+0.01pct）。
    下游晶圆厂稼动率回升带动抛光液需求增长，公司多款抛光液持续放量。根据各晶圆代工厂三季报以及集邦咨询信息显示，在2024年下半年手机、笔记本电脑等新品推动供应链备货需求，及国产化生产趋势的影响下，2024年中国晶圆厂稼动率正逐季回升。根据中报，公司铜及铜阻挡层抛光液产品在先进制程持续上量，使用国产研磨颗粒的铜及铜阻挡层抛光液已量产销售，多款氮化硅抛光液在客户端的评估持续推进，使用国产研磨颗粒的氧化物抛光液已量产销售。公司多款钨抛光液在存储和逻辑芯片的先进制程通过验证、实现量产。公司使用自研自产的国产氧化铈磨料的抛光液产品首次应用在氧化物抛光中，实现了技术路径的突破，并在客户端量产销售。公司研发的新型硅抛光液在客户端顺利上线，性能超过竞争对手，达到全球领先水平。此外，公司用于三维集成的TSV抛光液、混合键合抛光液和聚合物抛光液进展顺利。
    公司功能性湿电子化学品、电镀液及添加剂业务进展顺利。根据中报，公司先进制程刻蚀后清洗液、先进制程碱性抛光后清洗液持续上量，电镀液本地化供应进展顺利、持续上量，集成电路大马士革电镀、硅通孔电镀、先进封装锡银电镀开发及验证按计划进行。同时，公司持续加快建立核心原材料自主可控供应的能力，参股公司开发的多款硅溶胶应用在公司多款抛光液产品中并实现量产销售；自产氧化铈磨料应用在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端验证并量产供应，部分产品在重要客户实现销售，并有产品实现新技术路径的突破，显著提高客户良率。
    估值
    公司抛光液等产品研发、验证及放量进展良好，上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为5.44/7.08/8.67亿元，每股收益分别为4.21/5.48/6.71元，对应PE分别为36.3/27.9/22.8倍。看好公司平台化布局有序推进，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    产品研发推广进程受阻；宏观经济形势变化；抛光材料需求增速不及预期。

集成电路及消费电子行业回暖，公司产品验证及导入持续推进

德邦科技(688035)
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收7.84亿元，同比增长20.48%；实现归母净利润0.60亿元，同比下降28.03%。其中第三季度实现营收3.21亿元，同比提升25.37%，环比增长23.56%；实现归母净利润0.27亿元，同比下降20.28%，环比提升34.17%。看好公司产品验证及导入持续推进，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度公司营收稳健增长，盈利能力承压。24年前三季度公司营收同比增长，归母净利润同比下滑，毛利率为26.63%（同比-2.79pct），净利率为7.57%（同比-5.09pct），期间费用率为18.69%（同比+2.49pct），主要原因为：1）受市场竞争、产业链成本压力传导等因素影响，下游部分新能源客户产品销售价格有所下降；2）确认股份支付费用。24Q3公司营收同环比均实现增长，归母净利润同比下降、环比提升，毛利率为28.01%（同比-0.95pct，环比+1.67pct），净利率为8.22%（同比-4.48pct，环比+0.69pct）。
    半导体材料市场回暖，公司集成电路封装材料在多领域批量出货。根据中报，受益于全球晶圆厂设备投资额回暖和晶圆厂产能的持续扩张以及新器件技术升级，今年半导体材料市场逐渐回暖，TECHCET预测2023-2027年全球半导体材料市场有望以超过5%的CAGR增长，预计2027年市场规模有望超过870亿美元。在集成电路封装材料领域，公司在晶圆UV膜材料、芯片固晶材料、导热界面材料等多领域持续批量出货，其中芯片固晶胶客户包括通富微电、华天科技、长电科技等国内集成电路封测企业，晶圆UV膜在华天科技、长电科技、日月新等国内集成电路封测企业批量供货。中报显示，24H1公司DAF膜已稳定批量出货、CDAF膜已通过国内部分客户验证、Lid框粘接材料已通过国内头部客户验证并实现小批量订单出货，芯片级底部填充胶、芯片级导热界面材料部分型号获得关键客户验证通过。公司是国内少数具备成熟产品并批量供货的领先企业之一，对于集成电路材料国产化进程起到一定的推动作用。
    消费电子市场需求复苏，公司市场份额有望持续扩大。根据中报及市场调研机构Counterpoint，由于消费者信心和库存状况的改善，未来几个季度全球智能手机市场将持续乐观，预计2024年整体市场有望增长4%；此外，智能穿戴设备如智能手表和智能手环在健康管理和运动监测方面表现突出，推动了消费电子市场的稳定复苏，为智能终端封装领域带来发展机会。在智能终端封装材料领域，国内材料供应商在中低端占据主导地位，正逐步向中高端领域拓展。根据中报，公司智能终端封装材料已成功跻身于国内外知名品牌供应链，是国内少数能够在该领域与国外供应商进行直接竞争的主要企业；公司材料已被广泛运用于耳机、手机、Pad、笔记本电脑、智能手表、VR、AR、键盘、充电器等消费电子生态链产品，其中TWS耳机封装材料在国内外头部客户中取得较高的市场份额。随着公司材料性能的持续提升、产品品种的不断丰富、应用点位的逐步增多，公司市场份额有望持续扩大。
    估值
    因新能源客户产品降价压力较大，调整盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为0.71元、0.97元、1.47元，对应PE分别为52.3倍、38.1倍、25.0倍。看好公司产品验证及导入持续推进，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产品迭代与技术开发风险；客户验证进度不及预期；宏观经济波动风险。

吸附分离材料营收占比不断提升，“基本仓”业务稳健发展

蓝晓科技(300487)
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收18.92亿元，同比增长19.99%；实现归母净利润5.96亿元，同比增长15.10%。其中24Q3实现营收5.97亿元，同比增长4.92%，环比下降10.00%；实现归母净利润1.92亿元，同比增长11.71%，环比下降18.13%。看好公司吸附材料业务稳健增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度公司业绩稳健增长，24Q3业绩环比下降。2024年前三季度公司业绩同比增长，主要原因为吸附材料作为公司业务核心增长动力，体现出良好韧性，毛利率维持较高水平。2024年前三季度公司毛利率为48.65%（同比+0.20pct），净利率为31.84%（同比-1.21pct），期间费用率为12.74%（同比+0.89pct），其中财务费用率0.76%（同比+2.34pct），主要系报告期内汇兑收益减少所致。24Q3公司业绩环比下降，主要原因为系统装置业务收入下滑。24Q3公司毛利率为51.20%（同比+1.77pct，环比+1.76pct），净利率为32.26%（同比+1.93pct，环比-3.69pct）。
    吸附分离材料占营业总收入比例持续提升，“基本仓”业务稳健发展。根据投资者关系活动记录表，2024年前三季度公司吸附分离材料收入14.60亿元，占比为77.19%；系统装置营业收入3.66亿元，占比为19.36%。近年来，公司吸附分离材料占营收比例不断提升，“基本仓”业务稳健发展，具有良好的客户粘性和业务韧性。公司产品结构进一步优化，以生命科学、金属等为代表的高毛利产品增速明显，带动吸附分离材料毛利率提升。生命科学板块，根据中报，公司临床二三期项目稳步推进，与国内多家知名药企建立合作开发关系，硬胶离子交换产品完成商业化供货；新一代更高载量和更高耐碱protein A产品完成生产放大验证和性能测试；公司固相合成载体业务销售趋势良好，已成为多肽领域重要供应商。水处理板块，根据投资者关系活动记录表，2024年前三季度公司分别完成电子级均粒树脂在存储等芯片制造企业的测试或上线运行，性能指标全面满足芯片级制造的严格要求；面板业务持续增加，参与并推动国内面板企业现有体系和新建产线的树脂份额替代，市占率进一步提升；目前公司已与光伏、面板、半导体芯片企业达成树脂替换意向，未来将持续加快均粒树脂在超纯水领域的认证，实现订单量稳步增加。
    盐湖提锂项目持续推进，海外业务高速增长。根据中报，截至2024年6月，公司已完成及在执行盐湖提锂产业化项目共超过15个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能近10万吨，其中6个已成功投产运营。2024年以来，公司继续加强盐湖提锂技术在国际市场的推广力度，阿根廷南美研发中心起到“战略支点”的作用；国内市场方面，国投罗钾项目吸附材料及系统装置于24Q1顺利交付，年度重点项目国能矿业结则茶卡项目首条产线正在调试试车。根据投资者关系活动记录表，2024年前三季度公司实现海外业务收入4.9亿元，同比增长48%。国际化是公司重要的可持续竞争优势，公司以创新驱动理念、高品质的产品定位、可靠稳定的供货周期在存量高端市场开展国际竞争，为不断提高国际渗透率做好准备。
    估值
    公司“基本仓”吸附材料业务贡献良好，考虑到系统装置收入下降，调整盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别8.36/10.19/12.49亿元，对应PE分别为32.9/27.0/22.0倍。看好公司吸附材料业务稳健增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目投产不及预期；吸附材料需求不及预期；行业竞争格局恶化。

SC585XS发布，为高端手机CIS市场提供根据性价比的解决方案

思特威(688213)
    思特威发布 SC585XS 新产品，相较于 SC580XS 提供了更具性价比的解决方案， 并有望进一步推动手机 CIS 国产化的进展。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    思特威推出更具有市场竞争力的高端手机 CIS 产品 SC585XS。 2024 年 11 月 28日思特威官微宣布推出全新手机应用高端图像传感器产品 SC585XS。 SC585XS 具体参数包括：分辨率达到 5000 万像素，像素尺寸达到 1.22μm，光学尺寸达到 1/1.28英寸， 工艺采用 28n+nm Stacked BSI 技术。 SC585XS 和思特威 2024 年初发布的SC580XS 在分辨率、像素尺寸、光学尺寸参数基本一致，但是工艺从 22nm 调整为 28nm。我们预计 SC585XS 在保持 SC580XS 性能的同时， 会实现比 SC580XS更低的成本，从而在市场上更具有价格竞争力。
    SC585XS 拥有优异性能，并实现了供应链的国产化。 根据思特威官微信息，SC585XS 搭载思特威 SFCPixel-2、 PixGain HDR及 AllPix ADAF等先进技术，拥有高动态范围、低噪声、快速对焦、超低功耗等多项优势性能，能够为旗舰机主摄带来色彩真实生动、成像细腻清晰的卓越影像体验。作为高端旗舰手机应用 CIS， SC585XS 实现了从设计、制造到量产的全流程国产化，兼具高性能与成本优势，为高端智能手机 CIS 本土化供应提供了更多选择，将有效提升思特威供应链的韧性。
    国产 CIS 厂商向全球龙头发起挑战。 根据半导体行业观察数据，高性能 CIS市场长期以来由索尼、三星供应，尤其是 5000 万像素的主摄 CIS。目前索尼的 5000 万像素 CIS 有 10 多款，像素尺寸介于 1.0~1.6μm。三星主要瞄准高分辨率、小像素点的产品，目前三星 1 亿像素 CIS 有 8 款， 5000 万像素 CIS有 3 款。国产 CIS 厂商也在积极布局 5000 万像素高端市场。 我们预计思特威SC585XS 的发布将为国产手机品牌提供更多高端 CIS 解决方案的选择，并进一步推动手机 CIS 国产化的进展。
    估值
    预计思特威 2024/2025/2026 年 EPS 分别为 0.96/2.13/3.30 元。截至 2024 年 11月 29 日收盘，思特威总市值约 285 亿元，对应 2024/2025/2026 年 PE 分别为74.4/33.5/21.6 倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    智能手机需求不及预期。高阶手机 CIS 迭代进度不及预期。汽车价格战传导至 CIS 环节。安防复苏进度不及预期。 市场竞争格局恶化。

有效需求不足盈利承压，经营性现金流大幅改善

厦门国贸(600755)
    公司披露2024年三季报业绩，公司营业收入实现2863.29亿元，同比下降28.55%，归母净利润实现7.12亿元，同比下降61.83%。2024年前三季度公司面临有效需求走弱、汇率波动等挑战，大宗供应链管理行业经营和风控压力增加。尽管收入和利润受到市场波动的影响，公司经营活动产生的现金流量净额达到16.88亿元，显示出公司经营性现金流同比大幅改善，反映出公司在资金流动性和现金流管理方面的积极成效，我们维持公司增持评级。
    支撑评级的要点
    前三季度营业收入和归母净利润出现下降，经营性现金流大幅改善。2024年前三季度，厦门国贸面临市场预期和有效需求走弱、汇率波动等外部挑战，导致大宗商品价格宽幅震荡，大宗供应链管理行业经营和风控压力增加。在这样的市场环境下，公司坚持“做优做精”的经营策略，聚力战略发展，强化风控管理，积极推进业务模式的转型升级。报告期内，公司实现营业收入2863.29亿元，同比下降28.55%，归母净利润7.12亿元，同比下降61.83%。尽管收入和利润受到市场波动的影响，公司经营活动产生的现金流量净额达到16.88亿元，显示出公司经营性现金流同比大幅改善，反映出公司在资金流动性和现金流管理方面的积极成效。
    供应链管理业面临压力，公司以战略调整和业务创新应对挑战。公司所在的大宗商品供应链管理行业在前三季度面临较大的经营压力。公司在面对新形势和新挑战时持续推动业务创新。第三季度，公司进一步聚焦于重塑业务模式的韧性，探索供应链、产业链、价值链的“三链融合”新模式，加强业务模式转型力度，并推进风控管理体系建设，迭代多维度风控管理能力。此外，公司还拓展了国际化业务，特别是在国际市场上新增成立了澳大利亚平台公司，加速了国际化布局。
    展望后市，公司或将在国家政策的积极影响下，迎来业务的稳健增长和高质量发展。随着政策在优化供需、促进消费和改善预期方面的全面发力，供应链管理及其上下游产业的供需状况将逐步改善，为公司提供更加有利的外部环境。公司将继续坚持战略实施，通过业务模式升级提升核心竞争力。同时，控股股东国贸控股集团的增持计划，金额在20264万元至40528万元之间，不仅显示了对公司长期价值的认可，也为市场传递了积极的信号，增强了投资者信心。在行业复苏和市场环境改善的背景下，我们认为厦门国贸有望抓住新的增长机遇。
    估值
    2024年前三季度公司面临有效需求走弱、汇率波动等挑战，大宗供应链管理行业经营和风控压力增加，我们调整此前公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为13.22/20.46/25.07亿元，同比增长-30.9%/54.7%/22.5%，EPS为0.61/0.94/1.16元/股，对应PE分别10.9/7.0/5.7倍，维持公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    需求不及预期、大宗商品市场波动、经济恢复不及预期。

三季度国内整车物流业务承压，新能源业务未来业绩有所保证

长久物流(603569)
    公司披露2024年Q3业绩，今年前三季度营业收入实现29.10亿元，同比增长1.79%，归母净利实现0.61亿元，同比降低31.89%，扣非归母净利为0.65亿元，同比降低28.30%。公司24年前三季度因国内主机厂价格竞争影响，国内整车物流业务量价均承压，导致公司归母净利润有所降低，公司与广东迪度签署业绩补充协议，进一步扩大新能源领域的布局，保证公司未来三年新能源业务业绩的稳定。我们认为公司未来新能源业务和国际业务有望发力，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    国内整车出口持续向好，公司国际业务景气支撑营收增长。我国汽车出口延续高景气态势，2023年已超越日本成为世界第一大汽车出口国。根据中汽协数据，今年前三季度国内整车出口431.2万辆，同比增长27.3%，9月单月汽车出口53.9万辆，同比增长21.4%，已连续九个月实现当月出口量同比上升。我国新能源汽车市场也在快速发展，今年前三季度我国新能源汽车出口92.8万辆，同比增长12.5%。受益于汽车出口高景气，公司新能源和国际业务盈利能力有所提升。展望四季度，公司持续推动新能源业务布局，三艘国际滚装船维持国际业务汽车品类优势，未来有望继续实现业务增长。
    国内主机厂价格竞争激烈，整车物流业务运价承压，公司利润有所下降。根据中汽协数据，2024年前三季度，国内汽车产销分别完成2147.0万辆和2157.1万辆，同比分别增长1.9%和2.4%；其中，我国新能源汽车产销分别完成831.6万辆和832.0万辆，同比分别增长31.7%和32.5%，延续良好表现。然而公司24年前三季度主营业务整车运输利润降低，主要系受到国内部分主机厂价格竞争影响，运价面临下行压力，同时9月我国汽车产销量分别为279.6万辆和280.9万辆，同比分别降低1.9%和1.7%，运量有所下滑。展望四季度，主机厂价格竞争或将延续，但随着公司成本管控进一步优化，新能源汽车和汽车出口业务带动公司利润增长，公司利润有望改善。
    与广东迪度签署业绩补充协议，推动公司正逆向物流、梯次利用的布局，保证新能源业务发展。2024年10月30日，公司与广东迪度及其创始人签署补充协议，广东迪度及其创始人共同及连带地承诺，2024-2026年广东迪度每年经审计的合并报表口径下扣除非经常性损益后的净利润应分别不低于2000万元、3010万元和3010万元。公司未来新能源业绩有所保证，同时助力公司打造退役动力电池回收综合利用的生态闭环。
    估值
    由于公司国内整车物流业务量价均承压，故我们下调此前盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.98/1.52/1.72亿元，同比+39.7%/54.3%/13.4%，EPS为0.16/0.25/0.29元/股。对应当前股价PE为53.6、34.7、30.6倍，我们认为公司未来新能源业务和国际业务有望发力，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    汽车船运价下降，汽车整车主业修复不及预期，新能源业务扩展不及预期。

Q3收入业绩增长亮眼，靶材、零部件持续布局

江丰电子(300666)
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入26.25亿元，同比增长41.77%，归母净利润2.87亿元，同比增长48.51%，扣非归母净利润2.62亿元，同比增长87.32%。第三季度公司营业收入同增52.48%至9.98亿元，归母净利润同增213.13%至1.26亿元。看好公司在超高纯靶材和零部件等关键领域的布局与发展，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024Q3收入业绩同比、环比均保持较高增长。公司2024年前三季度营业收入为26.25亿元，同比增长41.77%；归母净利润为2.87亿元，同比增长48.51%。Q3单季度公司实现营业收入9.98亿元，同比增长52.48%，环比增长16.69%；实现归母净利润1.26亿元，同比增长213.13%，环比增长23.85%。随着全球半导体产业发展及公司靶材、精密零部件产线拓展，公司自2023Q2以来收入保持逐季提升，2024Q3收入、归母净利润同比、环比均保持较高增速。
    前三季度毛利率提升，研发投入持续增长。前三季度公司毛利率为29.96%，同比提升0.76pct，其中Q3单季度毛利率为28.26%，同比减少2.18pct，环比减少1.86pct收入增长带动费用投放效率提升，2024年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.97%/6.40%/6.29%/0.92%，同比分别-0.18pct/-2.36pct/+0.03pct/+2.43pct其中，研发费用率保持稳定，财务费用率上升主要系公司负债规模增加。
    公司积极布局超高纯靶材和第三代半导体关键材料。靶材业务方面，公司已经成为中芯国际、台积电、SK海力士、京东方等国内外知名厂商的高纯溅射靶材供应商，募投项目“年产5.2万个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材项目”、“年产1.8万个超大规模集成电用超高纯金属溅射靶材项目”正在积极建设中。同时，2023年设立韩国子公司，计划在韩国新建半导体靶材生产工厂，将有利于提升公司国际竞争力和供应链稳定性。精密零部件业务方面，随着产品线持续拓宽、大量新品从试制阶段推进到批量生产，精密零部件有望持续放量。第三代半导体方面，控股子公司宁波江丰同芯目前已搭建完成国内首条具备世界先进水平、自主化设计的第三代半导体功率器件模组核心材料制造生产线，高端覆铜陶瓷基板已初步获得市场认可；控股子公司晶丰新驰全面布局碳化硅外延领域，碳化硅外延片产品已经得到多家客户认可。公司以超高纯金属溅射靶材为核心，精密零部件、第三代半导体材料共同发展的多元产品体系有望持续为公司收入业绩增长增添动能。
    估值
    考虑到自主可控浪潮下公司靶材及精密零部件业务的成长潜力，上调盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为1.39元、1.78元、2.43元，对应PE分别为53.6倍、41.9倍、30.6倍。看好公司超高纯靶材和精密零部件加速放量，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    竞争加剧导致毛利率下降；下游需求恢复不及预期；新项目投产进度不及预期。

油运市场三季度呈现供需双弱，散运分部利润同比大幅增长

招商轮船(601872)
    公司披露2024年三季报业绩，公司2024年前三季度营业收入实现192.96亿元，同比增长1.44%；归母净利润实现33.69亿元，同比下降10.35%，分业务看，油运/散运/集运/滚装业务净利润分别实现20.60/11.70/4.72/2.49亿元，同比-12.23%/+106.71%/-25.90%/+14.75%。我们认为油运在供给端支撑的情况下运价中枢有望逐步抬升，散运在供需格局较好的情况下有望延续景气，看好公司油散双周期向上，维持公司增持评级。
    支撑评级的要点
    VLCC市场持续受到OPEC+自愿减产影响，三季度市场整体呈现供需双弱。公司前三季度油运业务实现收入69.82亿元，同比-3.59%，净利润实现20.60亿元，同比-12.23%。前三季度TD3C航线TCE均值为36,846美元/天，同比增长4.24%，其中2024Q3的TD3C航线TCE均值为28,341美元/天，同比增长38.7%。三季度，VLCC市场持续受到OPEC+自愿减产影响，叠加中国进口低于预期以及油轮需求的结构性变化等负面影响，VLCC中东-中国航线总体在WS50点左右震荡，同时，西非出口货源不稳定，美湾原油出口更多去向欧洲。整体市场呈现供需两弱，市场可用运力较为充足，淡季运价低位震荡，即期市场机会不多。前三季度，公司VLCC船队在即期市场实现的日均TCE与去年同期基本持平，继续跑赢大部分同行可比公司。
    三季度好望角船型运价拖累下BDI指数有所走弱，前三季度干散市场整体表现好于公司预期。公司前三季度散运业务实现收入60.70亿元，同比+17.86%，净利润实现11.70亿元，同比+106.71%。前三季度BDI均值累计1,845点，同比上升57%，其中大船市场表现亮眼，今年好望角型船成为推动BDI上涨的核心因素，但三季度受好望角船影响，BDI指数有所走软。公司干散货船队积极应对铁矿、煤炭、粮食、铝土矿等货种海运格局的变化，灵活采取阶段性期租和远期货锁定等策略，各船型实现日均TCE全面跑赢市场，全船队日均TCE同比增长21%。
    集运三季度贸易增长不及预期，干线新运力投入运价有所承压。公司前三季度集运业务实现收入40.53亿元，同比+0.17%，净利润实现4.72亿元，同比-25.90%。三季度集运市场整体呈现旺季不旺态势，在上半年红海危机和美国关税上涨预期带来的“抢运潮”影响下，三季度集运贸易量增长不及预期。根据克拉克森集装箱运输需求指数，三季度集装箱运输需求同比增长4.9%，较二季度6.4%的涨幅明显收窄。同时，干线新运力投入，逐步消化红海危机带来的干扰，运价承压。公司经营的东北亚航线运价稳定，但需求减弱；干线运价同比上涨提振了澳新航线运价水平；其他亚洲区域内航线稳定向好。今年公司新增了印度西航线，并增加租入运力投入印度、东南亚航线，四季度是亚洲区域航线旺季，公司经营潜力有望进一步挖掘。
    估值
    由于三季度集运贸易增长不及预期，因此我们调整此前公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为48.28/61.80/74.58亿元，同比增长-0.2%/28.0%/20.7%，EPS为0.59/0.76/0.92元/股，对应PE分别11.4/8.9/7.4倍，我们仍然看好油散双周期向上为公司带来的业绩弹性，维持公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    油运需求不及预期、燃油价格大幅上涨、散运和集运需求不及预期。

把握快递小件化趋势，以价换量降成本保利润

韵达股份(002120)
    公司披露2024年Q3业绩，截至Q3，公司营业收入实现355.09亿元，同比增长8.14%；归母净利润实现14.08亿元，同比增长20.93%。2024Q3，公司实现营业收入122.57亿元，同比上升8.84%；归母净利润实现3.67亿元，同比增长24.25%，由于公司快递业务量增速高于行业增速，同时积极降成本释放利润，我们维持公司增持评级。
    支撑评级的要点
    公司快递业务量增速高于行业增速，成本降低把握快递小件化趋势红利。24年Q1-Q3公司快递业务量169.43亿件，同比增长27.7%，高于行业增速5.7pct。其中24年Q3公司快递业务量60.19亿件，同比增长23.72%。24年Q1-Q3公司单票收入2.10元，同比降低15.32%，以价换量策略奏效。与此同时，公司充分发挥件量增长带来的规模效益，24年Q1-Q3公司单票成本1.89元，同比降低15.06%，以量降本策略效益明显，有效缓解快递行业价格竞争带来的压力，帮助公司把握快递小件化趋势红利。
    归母净利润同比增长24.25%，盈利能力逐步增强。公司2024Q3营业收入122.57亿元，同比上升8.84%；归母净利润3.67亿元，同比增长24.25%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长88.45%。2024Q1-Q3，公司营业收入355.09亿元，同比增长8.14%；归母净利润14.08亿元，同比增长20.93%；扣非归母净利润11.72亿元，同比增长20.86%。公司以价换量，以量降本策略奏效，经营利润持续增长。与此同时，公司上线全新智能分拣设备，提升扫描速度，实现节能降耗，未来公司盈利能力有望继续增强。
    持续提高数字化能力，积极布局低空经济领域。公司实施全面数字化战略，通过数字化工具，高效协同全网核心资源，在运营时效、运营效率、运营质量方面实现全网全链路一体式数智化管理管控。公司基于揽转运派签，在数字化支撑下，进行设备升级柔性化改造，充分发挥集包仓、网格仓优势，持续提升揽件响应效率、集包效率，提高分拣、干线和派件时效，降低破损率，有效将服务品质恢复到行业优势地位。长期以来，公司高度重视数智化研发投入工作。公司间接全资持股嘉兴韵合科技有限公司，积极探索包括无人机在内的缩短运输时效的方式。截至24年三季度末，公司在部分地区进行无人机试点，积极布局低空经济领域。
    估值
    由于公司单票收入明显降低，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为20.75/24.05/28.57亿元，同比+27.7/+15.9%/+18.8%，EPS为0.72/0.83/0.99元/股，对应PE分别11.3/9.8/8.2倍，维持公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    需求增长不及预期、行业同业间竞争加剧、人工成本上升、经济复苏不及预期。

信用减值拖累公司盈利，静待大宗商品市场企稳回升

厦门象屿(600057)
    2024Q3公司实现营收942.18亿元，同比-30.25%，归母净利1.11亿元，同比-61.80%。前三季度公司实现营收2976.99亿元，同比-19.24，归母净利实现8.90亿元，同比-24.67%。前三季度，公司下游制造业客户采购需求疲弱，大宗商品价格承压，公司大宗商品经营规模有所下降，公司在国际外部环境复杂严峻、国内需求不足的宏观经济限制下，营收和盈利能力有所下降。我们认为后续随着大宗商品市场逐步企稳叠加减值风险出清后，公司业绩有望回暖，我们维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    前三季度大宗商品采购需求疲软价格承压，，公司归母净利润同比下降。
    2024Q3公司实现营收942.18亿元，同比-30.25%，归母净利1.11亿元，同比-61.80%。前三季度公司实现营收2976.99亿元，同比-19.24，归母净利实现8.90亿元，同比-24.67%。前三季度，公司下游制造业客户采购需求疲弱，大宗商品价格承压，公司大宗商品经营规模有所下降，公司在国际外部环境复杂严峻、国内需求不足的宏观经济限制下，营收和盈利能力有所下降。
    德龙系债权转让事宜有序展开，三季度计提信用减值损失2.41亿元拖累当期盈利。公司于2024年7月29日发布公告，公司控股股东象屿集团拟整体受让公司对德龙系的债权。截至三季度末，德龙系债权转让事项正在有序开展，公司聘请的第三方评估机构正在对债权评估报告进一步夯实和完善。目前德龙系工厂在管理人的监督下生产经营，根据评估初步结果和公司的会计政策，2024年7-9月，公司对德龙系相关债权计提坏账准备2.11亿元，减少公司当期归母净利润1.58亿元。2024Q3公司计提信用减值损失2.41亿元，减少当期归母净利润1.75亿元。
    展望未来，静待大宗商品市场逐步企稳，公司减值风险出清后业绩有望修复。2024年前三季度，公司业绩在大宗商品市场下行压力下表现乏力。我们认为未来公司将继续扩大自身优势，优化自身业务模式、积极扩大客户规模。长期来看，我国经济稳中向好的基本面没有改变，大宗商品市场有望逐步企稳回暖。今年前三季度，行业需求疲软下公司部分存货及债权计提减值，我们认为后续随着减值风险逐步出清后公司业绩有望回暖。
    估值
    考虑公司信用减值对公司整体业绩造成拖累，我们下调公司2024-2026年归母净利润为12.18/22.19/24.48亿元，同比-22.6%/+82.1%/+10.3%，EPS为
    0.54/0.98/1.08元/股，对应PE分别11.5/6.3/5.7倍，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    全球经济波动、大宗商品价格波动。

业绩快速增长，半导体业务占比持续提升

鼎龙股份(300054)
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收24.26亿元，同比增长29.54%；实现归母净利润3.76亿元，同比增长113.51%。其中三季度实现营收9.07亿元，同比增长27.17%，环比增长11.85%；实现归母净利润1.58亿元，同比增长97.15%，环比增长16.30%。看好公司半导体业务布局优势以及新产品研发、导入进展，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    公司业绩快速增长，盈利能力良好。2024年前三季度公司营收及归母净利润均实现较大幅度提升，主要原因为半导体业务已成为驱动公司主营业务收入及利润双增长的重要动力，以及公司持续进行降本控费专项工作。2024年前三季度公司毛利率为46.51%（同比+10.68pct），净利率为19.46%（同比+7.76pct），期间费用率为26.45%（同比-0.52pct），其中财务费用率0.73%（同比+1.05pct），主要系24年前三季度银行借款利息费用增加及汇率波动汇兑收益减少所致。24Q3公司毛利率为48.57%（同比+9.64pct，环比+2.58pct），净利率为20.49%（同比+6.18pct，环比-0.73pct）。2024年前三季度公司经营性现金流量净额为6.09亿元，同比增长67.47%，现金流情况稳健。2024年前三季度公司研发投入3.36亿元，同比增长21%，占营收比例为13.85%，进一步巩固公司综合创新能力。
    半导体业务占比持续提升，抛光垫单月销量首次突破3万片创历史新高。2024年前三季度，公司半导体板块业务（含半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务）实现收入10.86亿元（其中芯片业务收入已剔除内部抵消）（同比+93%），占比从2023年的32%持续提升至45%；其中24Q3实现收入4.52亿元（同比+76%，环比+29%）。公司半导体业务收入体量持续同环比增长，规模效益及半导体材料产品高盈利贡献的特点进一步凸显。根据三季报，公司CMP抛光垫前三季度累计实现销售收入5.23亿元（同比+95%），其中24Q3实现销售收入2.25亿元（同比+90%，环比+38%），再创历史单季收入新高。公司于今年9月首次实现抛光垫单月销量破3万片，产品在国内市场的渗透程度随订单增长稳步加深，产品稳定性得到持续肯定。抛光硬垫方面，公司在外资本土晶圆厂客户取得突破，铜制程抛光硬垫产品已在某主流外资逻辑厂商实现小批量供货，并与更多外资本土及海外市场客户接洽推广中，进一步体现了公司在CMP抛光垫领域强大的技术能力及自有知识产权布局。抛光软垫方面，潜江工厂产销快速提升，8月实现扭亏为盈，转入持续盈利模式。集成电路制程用软抛光垫和大硅片用抛光垫两块主要业务都已进入稳定订单供应状态，产品良率持续提升。此外，公司全面布局以碳化硅为代表的化合物半导体用抛光垫，两款主流型号产品的量产线已搭建完成，转入送样测试阶段。
    抛光液、清洗液、显示材料持续放量，先进封装材料及高端晶圆光刻胶业务进展顺利。根据三季报，CMP抛光液、清洗液方面，公司前三季度累计实现销售收入1.4亿元（同比+190%），其中24Q3实现销售收入6,359万元（同比+191%，环比+57%）。仙桃产业园CMP抛光液产品搭载自产配套纳米研磨粒子在客户端持续规模放量供应，产能布局持续完善。目前介电层、多晶硅、氮化硅等多品类抛光液及铜CMP后清洗液产品在国内多家客户增量销售，另有铜及阻挡层抛光液等多款新产品在客户端验证进度不断推进，部分产品进入量产导入验证阶段，后续将为CMP抛光液、清洗液销售快速提升提供新的贡献点。半导体显示材料方面，公司前三季度累计实现销售收入2.82亿元（同比+168%），其中24Q3实现销售收入1.15亿元（同比+110%，环比+19%）。目前公司已有YPI、PSPI、TFE-INK产品在国内主流面板厂客户规模供应，且YPI、PSPI产品的国产供应领先地位持续稳固，市占率不断提升。PI取向液、无氟光敏聚酰亚胺、黑色光敏聚酰亚胺、薄膜封装低介电材料等新产品的开发、验证持续推进，在OLED显示关键材料领域的布局日趋完善。仙桃产业园PSPI产线持续批量供应，产能布局及生产体系能力提升，综合竞争力不断增强。半导体先进封装材料及高端晶圆光刻胶方面，公司产品开发、验证评价及市场拓展正在快速推进中，客户反馈良好，进展符合公司预期，新业务领域芯片等新品的开发、测试也在按计划开发、进行中，有望成为公司下一阶段新的盈利增长点。
    估值
    公司半导体材料布局逐渐完善，新产品研发及导入持续推进，上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为4.91/6.75/8.77亿元，每股收益分别为0.52/0.72/0.93元，对应PE分别为50.4/36.7/28.2倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    行业需求迭代和竞争加剧风险；新产线利用率不及预期；业务持续扩张带来的经营风险。

资产注入方案加速落地，挖机第二成长曲线扬帆起航

山推股份(000680)
    11月11日晚，公司发布《关于拟收购山重建机有限公司100%股权暨关联交易的公告》，拟支付现金购买临沂山重工程持有的山重建机100%股权，交易价格为18.41亿元。交易完成后，山重建机将成为公司的全资子公司。公司作为国内推土机龙头制造商，随着公司海外市场的持续开拓，以及挖掘机业务的注入，有望进一步打开成长空间，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    国内优秀挖机生产商，分立剥离债务轻装上阵。山重建机成立于1999年，是集研发、生产、销售于一体的专业液压挖掘机制造商，产品谱系齐全，覆盖1.2吨-125吨各型号序列，目前拥有临沂、济宁两个生产基地，具备2万台挖掘机的生产能力，2024年1-9月国内市占率约为4.03%。2023年12月，山重建机分立为山重建机和山重工程，并且将部分债务分立至山重工程，通过本次分立剥离债务的动作，甩掉历史包袱，山重建机的资产质量获得显著提升。截至9月30日，山重建机资产总额30.25亿元，净资产7.39亿元，2024年1-9月份实现营业收入24.3亿元，归母净利润0.75亿元。
    山重建机业绩有望稳步提升，纯现金收购明显增厚上市公司EPS。一方面，在挖掘机国内外市场需求逐步恢复提升的背景下，公司预计山重建机收入和净利润稳步提升；另一方面通过剥离债务包袱，实施有效战略转型，叠加产品结构的积极调整，山重建机的盈利能力获得提升。由于本次交易为纯现金收购，不存在股权的稀释，根据公告中的备考测算表，2024年1-9月份山推股份EPS将由0.45元/股提升至0.48元/股。通过本次交易，山推股份的工程机械主机业务板块的经营规模将进一步扩大，有助于上市公司进一步拓展收入来源分散整体经营风险，放大业务优势，切实提高上市公司的竞争力，打造第二成长曲线。
    业绩承诺未来三年业绩增长，集团高度重视提供担保。为了保护山推股份及其股东特别是中小投资者利益，本次交易设置了业绩承诺及补偿安排，山重工程对于交割完成后三个年度（2024年1月1日至2026年12月31日），山重建机实现的扣非归母净利润承诺分别不低于0.86亿元、1.26亿元及1.67亿元，累计不低于3.80亿元，该净利润承诺数与本次收益法评估结果采用的现金流量对应标的公司2024-2026年的净利润一致。如果未来三年累计净利润未达目标或发生减值，山重工程将进行现金补偿或回购上市公司所持标的公司股权，并由重工集团提供担保和资金支持。
    集团做避免同业竞争承诺，后续资源整合有望提速。本次股权收购完成后，山推股份将与山东重工集团下属的雷沃工程机械、潍柴青岛在挖掘机业务层面存在同业竞争情形，因此重工集团承诺在5年内采取包括但不限于业务调整、资产重组等措施，解决该同业竞争问题。此外，重工集团之前就针对山推股份与雷沃工程机械的装载机业务的同业竞争情况做出过承诺，在2026年1月26日之前解决装载机的同业竞争情况。我们认为本次资产注入方案的加速落地，表明了重工集团在优化产业布局和资产结构上的积极态度，后续资源整合有望进一步提速。
    估值
    不考虑资产注入的影响，我们预计公司2024-2026年营业收入为137.12/160.90/181.32亿元，归母净利润9.80/12.88/14.68亿元，EPS为0.65/0.86/0.98元，对应PE为14.1/10.7/9.4倍，公司作为国内推土机龙头制造商，随着公司海外市场的持续开拓，以及挖掘机业务的注入，有望进一步打开成长空间，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    国内工程机械需求回暖不及预期的风险；海外市场拓展不及预期；行业竞争加剧的风险；资产注入进度不及预期的风险。

业绩稳步提升，看好电子材料与LNG板块持续发力

雅克科技(002409)
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收49.99亿元，同比增长41.15%；实现归母净利润7.49亿元，同比增长55.80%；其中24Q3实现营收17.43亿元，同比增长42.93%，环比增长6.35%；实现归母净利润2.29亿元，同比增长64.64%，环比下降16.23%。看好公司电子材料业务持续开拓，LNG板材业务进入收获期，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度公司业绩稳步增长。2024年前三季度公司营收及归母净利润均实现同比增长，主要原因为电子材料及LNG板块收入增加。2024年前三季度公司毛利率为32.88%（同比+1.02pct），净利率为15.07%（同比+0.89pct），期间费用率为13.68%（同比+0.23pct），其中财务费用率0.23%（同比+1.42pct），主要系本年贷款利息增加所致。24Q3公司营收同环比增长，归母净利润同比增长、环比下降，毛利率30.50%（同比-0.20pct，环比-7.28pct），净利率12.81%（同比+0.08pct，环比-4.28pct），盈利能力环比下降主要为费用端影响所致。
    下游稼动率提升，公司电子材料板块持续开拓。根据各晶圆代工厂三季报以及集邦咨询信息显示，在2024年下半年手机、笔记本电脑等新品推动供应链备货需求，及国产化生产趋势的影响下，2024年中国晶圆代工的产能利用率正逐季回升，且产能利用率已经达到了较高的水平，半导体行业景气度逐渐修复。电子材料方面，根据中报，24H1公司前驱体已实现国内主要存储、逻辑芯片厂商全覆盖，市占率进一步提升，江苏先科HCDS、TMA以及TiCl4等产品已获认证并供应，前驱体部分原材料国产化取得进展；电子特气、硅微粉、LDS设备等业务受益于半导体行业景气度提升，业绩增长稳健。此外，随着下游国内显示面板产能不断扩张，上游材料需求持续提升，根据中报，24H1江苏先科光刻胶通过华星光电、惠科、京东方等的审核及现场稽核，多个产品量产交付，CMOS传感器用RGB材料、OLED用低温RGB材料以及先进封装RDL层用I-Line光刻胶等高端产品验证顺利。
    LNG保温绝热板材订单持续兑现。受益于下游造船行业蓬勃发展和国内外企业对保温绝热材料的需求增长，公司LNG保温绝热板材业务稳健发展。根据中报，24H1公司获得基于第四代绿色环保型发泡剂HFO的增强型聚氨酯泡沫材料的GTT认证，同时公司RSB、FSB次屏蔽层关键材料已实现批量化小规模生产。公司为沪东中华造船（集团）有限公司、江南造船有限责任公司和大连重工等开工建造的10余艘大型LNG运输船和燃料舱持续供应保温绝热板材，由公司供应板材的全球首艘NO96Super+大型LNG运输船交付并投入使用，此外由公司供应板材的中国首艘17.5万立方MarkIII/FLEX型LNG运输船也将于年内交付。未来随着下游造船厂业务持续发展以及LNG储运需求不断提升，公司订单有望持续兑现。
    估值
    考虑到半导体行业仍处于复苏过程中，叠加公司费用端影响，下调盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为1.97元、2.64元、3.51元，对应PE分别为33.7倍、25.2倍、19.0倍。看好公司电子材料业务持续开拓，LNG板材业务进入收获期，维持买入评级。评级面临的主要风险
    研发进度不及预期，半导体行情波动，汇率大幅波动风险。

Q3业绩短期承压，长丝产销量大幅提升

桐昆股份(601233)
    10.07亿元，同比增长11.41%。2024年第三季度实现营收278.34亿元，同比增长12.03%，环比增长2.70%；归母净利润-0.59亿元，同比降低107.34%，环比降低112.07%。涤纶长丝新增产能释放，产销量大幅提升，看好公司业务持续向好，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    涤纶长丝产销量大幅提升，销售价格环比下滑。2024年前三季度，公司长丝实现销售945.87万吨，同比增长29.60%，其中POY/FDY/DTY销量分别为709.67/155.95/80.25万吨，同比增长27.22%/54.39%/13.06%，POY/FDY/DTY分别实现收入481.34/118.59/67.53亿元，同比增长26.49%/53.85%/13.99%。第三季度，受原油价格波动下行，下游需求疲软等因素共同影响，涤纶长丝价格环比回落，其中POY/FDY/DTY销售均价分别为6681.12/7475.36/8345.98元/吨，环比分别下滑2.66%/2.51%/1.78%。费用方面，2024年第三季度财务费用3.79亿元，同比增长37.28%，主要由于财务利息支出增加。未来随着涤纶长丝需求复苏，以及行业竞争格局优化，公司盈利能力有望提升。
    浙石化产品结构不断丰富，公司投资收益阶段性承压。2024年第三季度，公司投资收益1.02亿元，同比下滑75.99%。2024年前三季度，浙石化投资建设的1000吨/年α-烯烃中试装置投料成功，10万吨顺丁稀土橡胶/共线年产7万吨镍系顺丁橡胶装置顺利产出合格的顺丁稀土橡胶产品，38万吨/年聚醚装置中的首套年产2.5万吨聚合物多元醇装置近期投料成功。公司持有浙石化20%股权，浙石化盈利虽短期承压，但随着产品结构丰富，以及石化行业景气度修复，公司的投资收益未来有望修复。
    产业链一体化水平提高，综合竞争力提升。2024年上半年，桐昆（洋口港）聚酯一体化项目，两套PTA装置，八套聚酯纺丝装置，配套的内河码头和阳光岛仓储项目全面建成，并保持平稳运行。桐昆（沭阳）长丝项目CP1-CP4聚纺装置均已经全部达产。新疆中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目主体项目已经开始运行。公司产能规模持续扩张，产业链一体化水平不断提高，综合竞争优势不断巩固。
    估值
    受产品价格下滑影响，三季度业绩短期承压，调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.36亿元、26.00亿元、38.19亿元，EPS分别为0.64元、1.08元、1.58元，对应当前市盈率分别为19.8倍、11.7倍、7.9倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    下游需求恢复不及预期，上游原材料价格剧烈波动，行业产能大幅增加等。

业绩阶段性承压，看好格局改善

福莱特(601865)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比下降34%，三季度光伏玻璃市场价格下降导致公司业绩阶段性承压，未来光伏玻璃供给格局有望改善，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降34.18%：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入146.04亿元，同比减少8.06%；实现归母净利润12.96亿元；同比减少34.18%，实现扣非归母净利润12.45亿元，同比减少36.02%。根据业绩计算，2024年第三季度公司实现归母净利润-2.03亿元同比减少122.97%，环比减少127.48%。
    三季度玻璃价格普降，公司盈利能力阶段性承压：2024年前三季度，公司实现销售毛利率19.02%，同比下降2.21个百分点；实现销售净利率8.91%，同比下降3.50个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率5.97%环比下降20.48个百分点；实现净利率-5.09%，环比下降20.01个百分点我们认为，玻璃价格下降是公司盈利能力环比下降的主要原因。根据Infolink数据，2024Q3光伏玻璃市场均价约13.96元/平，环比2024Q2下降约23%。2024年9月末至今光伏玻璃库存水平仍在提升，根据ifind数据，截至2024年10月末，光伏玻璃库存超过40天，达到历史高位。
    供暖季天然气成本提升，光伏玻璃格局有望改善：我们认为，年末进入供暖季后，若天然气价格提升可能导致光伏玻璃成本上升。为保证自身现金流，光伏行业高成本产能或将减产减亏，光伏玻璃整体进入去库存阶段，并推动供需格局改善。2024年10月24日，国家发改委等八部委联合发布《完善碳排放统计核算体系工作方案》，能耗控制也有望推动光伏玻璃供需格局进一步优化。
    估值
    结合玻璃环节减产去库存节奏，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.47/0.80/1.00元（原2024-2026年预测为1.52/1.96/2.37元），对应市盈率53.7/31.2/25.0倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    行业产能释放超预期；双玻渗透率不达预期；产品价格竞争超预期；下游需求低于预期；原材料与燃料动力价格波动；光伏政策风险投资摘要

3Q24月饼营收表现平稳，盈利水平承压

广州酒家(603043)
    公司发布2024年3季报，1-3Q24实现营收41.0亿元，同比+5.9%，实现归母净利润4.5亿元，同比-8.9%；3Q24单季实现营收21.9亿元，同比+2.3%，实现归母净利润3.9亿元，同比-5.3%。公司3Q24月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。后续餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅，省外版图持续扩张，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。公司1-3Q24/3Q24实现营收41.0/21.9亿元，同比+5.9%/+2.3%。（1）分品类来看，公司1-3Q24月饼/餐饮/速冻/其他产品营收分别同比+0.2%/+15.5%/-1.8%/+13.9%（3Q24分别同比+0.1%/+17.3%/-4.8%/+0.6%）。根据公司披露的公告，截至2024年农历八月十五（2024年9月17日），公司自有品牌月饼累计销量1374万盒（同比+1.5%），表现稳健，3Q24单季月饼业务共实现营收14.1亿元。同时受益于直营门店数量的增加，公司3Q24餐饮收入延续较快增长趋势。公司速冻业务3Q24营收同比-4.8%，持续承压。（2）分地区来看，1-3Q24公司食品制造业务广东省内/广东省外/境外营收分别同比+2.5%/+3.5%/-0.2%（其中3Q24分别同比+0.6%/-2.1%/-24.8%）。3季度省内市场基本盘稳固，省外市场营收小幅下降、境外业务有所收缩。（3）分渠道来看，公司1-3Q24食品制造业务直销/经销营收分别同比+4.5%/+1.8%（其中3Q24分别同比+5.3%/-9.1%）。（4）从经销商数量来看，截至3Q24期末，公司总共有1110家经销商，环比2Q24净增加29家。
    受毛利率下降拖累，3Q24归母净利率下降1.4pct。（1）公司1-3Q23/3Q23毛利率33.1%/39.5%，同比-3.3pct/-2.8pct。毛利率下降或因加大了终端支持力度，以及毛利率较低的餐饮业务占比提升所致。（2）公司1-3Q24/3Q24销售费用率8.9%/7.3%，同比-0.6pct/-0.9pct，管理费用率8.1%/6.7%，同比-0.1pct/-0.2pct，销售费用率下降或系营收结构、渠道结构发生变化所致，管理费用率波动相对较小。（3）受毛利率下降的拖累，公司1-3Q24/3Q24归母净利率为10.9%/17.8%，同比-1.8pct/-1.4pct。
    餐饮+食品双主业协同发展，广东省外市场扩张可期。(1)公司通过餐饮来树品牌，再通过食品业务做增量，餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅。截至1H24，公司拥有餐饮直营门店49家，其中“广州酒家”直营门店27家。我们认为，公司依托粤菜文化传承者的品牌定位，可顺利向各种广式传统特色食品进行延伸。（2）1-3Q24公司新增经销商233家，减少195家，其中省外净新增经销商29家。食品业务通过“以点带面”巩固以粤港澳大湾区为核心的华南市场，重点开拓了华东、华北等区域的主要城市，不断完善跨区域业务布局。
    估值
    由于2024年餐饮、礼赠需求较弱，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS为0.91、1.05、1.19元，同比-6.3%、+16.0%、+13.5%，对应PE为18.4/15.9/14.0倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    （1）经济环境下行，餐饮需求不及预期；（2）省外扩张不及预期。

盈利能力环比提升，HJT有望迎来量产

迈为股份(300751)
    公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比增长6%，公司三季度盈利能力环比提升，HJT有望迎来规模化量产，回购股票彰显公司信心；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度公司业绩同比增长6.30%：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入77.67亿元，同比增长52.09%，实现盈利7.59亿元，同比增长6.30%，实现扣非盈利6.87亿元，同比增长3.79%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利2.97亿元，同比增长2.87%，环比增长47.94%，实现扣非盈利2.82亿元，环比增长52.46%。
    公司盈利能力环比回升，合同负债同比增长：2024年前三季度，公司实现综合毛利率30.67%，同比下降1.86个百分点；实现综合净利率10.55%，同比下降2.54个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率30.19%，环比下降0.78个百分点；实现净利率13.07%，环比增长5.52个百分点。截至2024年9月末公司实现合同负债82.04亿元，同比增长7.38%。
    HJT组件功率提升至740W，逐步迎来规模化量产：HJT组件主流功率提升至720W，部分厂商HJT组件厂商功率提升至740W。公司于2023年实现600MW HJT量产设备批量交付，GW级设备的产能、良率、效率以及组件功率等方面均已达到预定目标，且已推出1.2GW产能异质结整线设备产品。公司积极推动前置焊接0BB、钢网印刷和银包铜等技术产业化，促进HJT降本。公司是市场中为数不多能提供HJT电池整线生产设备的企业之一，客户覆盖安徽华晟、金刚光伏、印度信实工业等企业
    回购股票彰显公司信心：2024年9月，公司实际控制人之一、董事长周剑提议使用自有资金以集中竞价方式回购公司部分人民币普通股股票，彰显对于公司未来发展信心。
    估值
    结合公司合同负债以及HJT产业化情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至3.62/5.40/6.53元（原2024-2026年预测为4.70/6.55/7.95元），对应市盈率36.6/24.6/20.3倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品研发不达预期；光伏政策风险；下游扩产需求低于预期；设备价格竞争超预期；新技术路线替代进度不达预期。

业绩逐步企稳，海外产能有望增厚盈利

钧达股份(002865)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比下降125%，公司国内电池销售毛利逐步企稳，中东产能有望受益于美国本土电池缺口；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降125.45%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入82.02亿元，同比减少42.96%；实现归母净利润-4.17亿元；同比减少125.45%，实现扣非归母净利润-7.35亿元，同比减少146.74%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润-2.51亿元，同比减少136.69%，环比亏损扩大。
    销售毛利率逐步企稳：2024年前三季度，公司实现综合毛利率0.29%，同比下降17.47个百分点；实现综合净利率-5.08%，同比下降16.47个百分点。2024年第三季度，公司实现毛利率-2.27%，环比提升3.31个百分点，实现净利率-13.70%，环比下降6.71个百分点。
    美国电池片产能存在缺口：光伏海外产能具备强稀缺性，根据Wood Mac预计，2025年美国将形成45GW组件产能，而电池产能仅4GW，美国高效电池片存在较大的产能缺口。8月12日，美国政府将每年光伏电池的豁免配额从原本5GW上调至12.5GW，规定2024年8月1日后进口的电池将适用新的12.5GW豁免配额。
    中东电池片产能具备稀缺性，有望增厚公司盈利：公司拟于阿曼投资建设年产5GW高效N型电池产能，该产能具备一定的稀缺性。此外，公司与北美头部组件企业签署《谅解备忘录》，该头部组件企业有意在2025年内采购1GW-2GW阿曼高效电池。根据Wood Mac预计，美国本土TOPCon电池成本高达0.2美元/W，我们预计公司阿曼电池产能具备盈利弹性。
    估值
    由于公司主营电池片单价阶段性下滑并考虑公司2025年中东产能投产，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-2.60/4.16/5.74元（原预测2024-2026年每股收益为4.68/5.51/-元），对应市盈率-/16.8/12.2倍；公司作为N型电池环节头部企业具备技术优势，有望保持较高产能利用率并跨越周期，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    光伏政策风险；海外贸易壁垒风险；产品价格竞争超预期；下游扩产需求低于预期；技术迭代风险。

业绩符合预期，关注新技术量产

捷佳伟创(300724)
    公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比增长65.45%，海外电池扩产有望提升公司盈利能力，宽技术路径储备支撑公司盈利增速，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长65.45%：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入123.44亿元，同比增长92.72%；实现盈利20.23亿元，同比增长65.45%，扣非盈利19.45亿元，同比增长72.14%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利7.97亿元，同比增长69.10%，环比增长22.98%。公司此前发布业绩预告，预计前三季度盈利同比增长55%-73%，公司实际业绩表现处于预告偏上位置。
    减值阶段性影响公司盈利表现：2024年前三季度公司实现毛利率27.80%，同比下降0.09个百分点；实现综合净利率16.39%，同比下降2.77个百分点。其中，2024Q3，公司实现毛利率23.38%，环比下降7.40个百分点；实现净利率13.92%，环比下降2.07个百分点。2024年第三季度，公司计提资产减值损失2.29亿元，对公司盈利造成一定的影响。
    宽技术路径储备支撑公司中长期盈利增速：公司全面布局TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层等高效、超高效光伏电池技术路线，是目前唯一一家具备多技术路线整线解决方案的设备供应商。公司HJT常州中试线电池片平均转换效率达到25.6%，实现大腔室射频双面微晶技术全面量产；钙钛矿大规格涂布设备以及大尺寸闪蒸炉（VCD）顺利出货。此外，公司积极拓展半导体、锂电新能源装备业务，子公司创微微电子中标碳化硅整线湿法设备订单、自主研发的双面卷绕铜箔溅射镀膜设备成功下线并向客户成功交付了一步法复合集流体真空卷绕铝箔镀膜设备。
    海外电池片扩产有望延续TOPCon电池产线生命力：目前TOPCon维持光伏主流技术路线。我们认为，随着美国等光伏本地化产能建设提升，公司在手订单规模、订单盈利能力有望持续提升。
    估值
    结合光伏新技术发展状态、海外电池片产能建设情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至7.44/8.64/8.94元（原预测2024-2026年每股收益为7.39/10.12/10.80元），对应市盈率11.1/9.5/9.2倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    光伏政策风险；光伏装机需求不达预期；电池片产能扩张不达预期；新技术进展不达预期。

沸石及医药拖累，业绩阶段性承压

万润股份(002643)
    2024年前三季度公司实现营业收入27.63亿元，同比减少13.01%，归母净利润2.96亿元，同比减少48.57%。其中，2024年第三季度公司营业收入同减26.84%至8.06亿元，归母净利润同减56.65%至0.81亿元。沸石及医药产品下游需求不振导致公司业绩承压，但看好公司多种新材料投产带来的成长空间，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    沸石及医药业务承压，显示材料业务平稳，新材料业务维持增长。2024年前三季度公司营业收入同比减少13.01%至27.63亿元，其中单三季度营业收入8.06亿元，同比减少26.84%，环比减少20.83%。第三季度公司收入下滑主要系北美地区沸石系列产品需求下降，液晶材料收入同比保持平稳，半导体、PI及OLED等新材料同比维持增长。生命科学与医药类产品方面，受行业下游需求影响，第三季度医药产品收入同比略有下降，子公司MP Biomedicals，LLC收入较去年同期保持稳健。
    毛利率下降、期间费用率上升。2024年前三季度公司总体毛利率为40.08%，同比下滑2.17pct。期间费用率方面，各项费用率同比有所上升。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.36%/9.72%/11.19%/0.21%，同比分别提升0.27pct/1.44pct/2.88pct/0.59pct。其中，研发费用率提升主要系公司加大对新材料的研发投入；财务费用率提升主要系汇率变动及公司带息负债规模增加。综合影响下，2024年前三季度公司净利率为14.23%，同比下滑6.18pct。
    与产业链下游成立合资公司，子公司拟新三板挂牌。2024年10月14日，公司公告与京东方材料、德邦科技、业达经发共同出资设立合资公司，用于开展电子专用材料的研发与销售。除投资收益外，公司与产业链下游企业的合作有望为公司带来更多发展机会。此外，2024年10月30日，公司公告终止子公司九目化学分拆上市，并拟在新三板挂牌，挂牌不涉及发行股份，公司持有九目化学股份不变。九目化学是国内领先的OLED升华前材料企业，新三板挂牌上市有助于拓宽融资渠道，促进业务发展。
    公司多领域布局新材料，长期成长可期。在OLED材料领域，三月科技已有多个自主知识产权的OLED成品材料通过客户验证并实现供应，2023年启动“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”，一期投资1.6亿元正积极推进中；九目化学启动“九目化学生产基地A04项目”，计划投资1.45亿元扩增OLED升华前材料产能。在其他电子信息材料领域，公司目前可覆盖大部分聚酰亚胺单体高端产品，已有产品实现批量供应；三月科技自主知识产权的TFT用聚酰亚胺、PSPI成品材料已在下游面板厂实现供应；公司热塑性聚酰亚胺材料PTP-01已实现中试产品供应，市场空间广阔。新能源材料方面，公司“无氟高稳定支状多元嵌段式燃料电池质子膜材料项目”已有中试产品实现销售，同时开发光伏胶膜材料，待认证通过后有望实现批量供应。生命科学与医药方面，公司2023年投入使用“药业制剂二车间项目”，未来将持续布局、开发新产品。随着各板块新产品和新项目的逐渐落地，公司有望获得长期成长。
    估值
    考虑到公司环保、医药产品下游需求发生较大变化，调整盈利预测。预计2024-2026年EPS分别为0.43元、0.58元、0.71元，对应PE分别为26.9倍、20.0倍、16.3倍。看好公司多种新材料逐步投产带来的增量，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目投产不及预期；产品价格大幅波动；汇率风险。

集运运价走高Q3营收大幅增长，干线成本波动毛利率相对下降

华贸物流(603128)
    2024年前三季度公司实现营收144.17亿元，同比+38.64%，归母净利4.72亿元，同比-16.31%。2024Q3公司收入实现58.17亿元，同比+51.54%，归母净利实现1.69亿元，同比-20.55%。公司2024年营销驱动战略持续发力，在南美、中亚等区域新设海外运营网点，同时今年集运运价整体高于去年同期，因而营收实现明显增长，干线成本的大幅波动使得公司整体业务毛利率相对下滑。看好公司直客战略平滑周期波动，维持公司增持评级。
    支撑评级的要点
    集运运价走高叠加海外新设运营网点，公司Q3营收实现大幅增长。受红海事件扰动，CCFI和SCFI运价指数三季度均值为1991和3082，较去年同期同比上涨127.3%和212.7%。同时2024年以来，公司已新设运营哈萨克斯坦、巴西、智利、哥伦比亚、尼日利亚等海外网点，持续提升产品稳定性和覆盖面，海运总部统筹型合约运力合作模式持续推进，空运巩固欧洲线、美洲线等优势核心运力，增强产品组合能力。公司营收和业务量趋势与大市一致，2024Q3营业收入58.17亿元，同比增长51.54%；前三季度营收144.17亿元，同比增长38.64%。
    干线成本大幅波动叠加网点前期费用投入，公司归母净利润有所下降。2024Q3公司归母净利润1.69亿元，同比下降20.55%；前三季度归母净利润合计4.72亿元，同比下降16.31%。今年前三季度，一方面国际物流干线运力供给保持紧张的局面，导致运价出现大幅波动。干线成本的大幅波动使得公司整体业务毛利率相对下滑，另一方面公司推进海外网点布局，前期投入费用增加，导致净利润有所下降，但公司持续推进直客战略，未来有望持续升级商业模式，长期来看，公司有望通过直客战略平滑周期波动提升经营韧性，实现业绩修复。
    展望未来，国际空海运运价平稳后公司运营效益有望改善，行业逐步出清有利形成强者恒强局面。公司今年在业务量同比大幅增加的同时，毛利总额未能增长的主要原因是部分直客年初中标的全链条物流服务属于提供“包箱（量）包价”双包业务，受制于国际空海运价成本端压力，成本涨幅远高于收入涨幅，公司诚信运营承担运价上涨带来的压力完成合同履约。这种现象随着国际运价的平稳运营会逐步改善并获取更好的效益，当前货代行业环境发生深刻变化，全行业进入强势淘汰期，在24年上半年表现尤为明显，未来行业有望向能够提供全链条物流服务的头部企业集中，加速形成强者恒强局面。
    估值
    由于今年公司干线成本有所上升，故我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为6.78/7.92/8.96亿元，同比10.0%/+16.8%/+13.2%，EPS为0.52/0.60/0.68元/股，对应PE分别12.0/10.3/9.1倍，维持公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    全球经济波动、海运市场波动。

盈利能力环比提升，海外产能布局加速

晶科能源(688223)
    公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比下降81%，公司组件出货规模稳步提升，三季度盈利能力稳中有升，海外布局强化公司长期竞争力；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降80.88%：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入717.70亿元，同比减少15.66%；实现归母净利润12.15亿元，同比减少80.88%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比减少92.12%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润0.15亿元，同比减少99.41%，环比减少38.93%；实现扣非归母净利润2.59亿元，同比减少89.69%，环比大幅增长890.37%。
    三季度公司盈利能力改善：2024年前三季度，公司实现毛利率9.68%，同比下降6.09个百分点；实现综合净利率1.72%，同比下降5.75个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率11.82%，环比提升4.21个百分点；实现净利率0.15%，环比提升0.05个百分点。
    组件出货规模稳步提升：根据公司披露，2024年前三季度公司实现光伏产品总出货量73.13GW，同比增长31.29%。其中组件出货67.65GW，出货规模继续保持全球第一，N型组件占比超过85%，硅片和电池片出货量为5.48GW，总出货量较去年同期增长31.29%。其中，2024Q3公司实现组件出货23.85GW，出货规模环比继续提升。
    海外一体化布局增强长期竞争力：公司持续推进海外产能布局，2024年7月，晶科能源全资子公司与PIF全资子公司签订《股东协议》，公司将与中东本土资金共同投资建设10GW电池、组件产能。2024年10月，公司披露境外发行全球存托凭证新增境内基础A股股份的发行预案，拟募集不超过人民币45亿元，募投项目包括美国1GW高效组件项目。未来随着海外产能不断释放，公司海外竞争力有望进一步增强。
    估值
    结合目前产业链价格、公司现有产能及出货目标，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.16/0.39/0.59元（原2024-2026年预测为0.45/0.62/0.81元），对应市盈率56.2/22.5/15.1倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

出货量显著增长，海外进展顺利

新宙邦(300037)
    公司发布2024年三季报，前三季度实现盈利7.01亿元，同比降低-12%。公司三季度出货量大幅增长，积极扩大国际市场，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024Q3盈利环比提升13.91%：公司发布2024年三季报，前三季度实现盈利7.01亿元，同比减少12%，扣非盈利7.06亿元，同比减少5.16%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利2.86亿元，同/环比增长1.89%/13.91%，扣非盈利2.75亿元，同/环比增长3.61%/11.38%。
    电池化学品出货量大幅增长，盈利能力承压：2024年三季度，受下游新能源汽车以及储能需求的快速增长，公司电池化学品出货量同比和环比均呈现大幅增长态势。盈利方面，国内市场竞争加剧，销售价格进一步下降，对公司整体盈利造成一定影响。公司前三季度实现销售毛利率27.09%，同比下滑2.83个百分点，销售净利率12.48%，同比下滑1.97个百分点；其中2024Q3实现销售毛利率25.72%，环比减少2.65个百分点，销售净利率13.85%，环比提升1.49个百分点。
    氟化工业务稳健增长：公司有机氟化学品业务保持稳健增长，海斯福二期已全面投产，客户认证工作基本于2024年完成，预计2025年将继续保持增长势头；海德福六氟丙烯生产线已顺利投产，聚四氟乙烯等其他产品产能也在逐步爬升，陆续开展客户认证过程。
    海外项目进展顺利：公司波兰工厂自2023年投产以来，在工厂运营、产品生产等方面均有优秀的表现，年产4万吨产能可以有效满足欧洲和美国客户需求。波兰二期规划新增的年产5万吨锂电池电解液项目将根据客户产能释放节奏以及海外市场需求情况控制建设进度。
    估值
    结合公司公告与电解液盈利变化情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至1.40/1.93/2.50元（原预测2024-2026年摊薄每股收益为1.59/2.17/2.62元），对应市盈率32.8/23.9/18.4倍；维持增持评级。评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期。

胶膜龙头盈利稳定，海外产能提升优势

福斯特(603806)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比下降12%，公司盈利能力较为稳定，现金流、信用回款持续优化，海外产能进一步强化公司竞争优势，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降12.08%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入151.74亿元，同比减少8.86%，实现盈利12.58亿元，同比减少12.08%，扣非盈利12.18亿元，同比减少8.98%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利3.30亿元，同比减少39.67%，环比减少19.01%，实现扣非盈利3.19亿元，同比减少38.04%，环比减少16.62%
    公司盈利能力保持稳定：2024年前三季度，公司实现综合毛利率15.56%，同比提升1.49个百分点；实现综合净利率8.28%，同比下降0.32个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率12.82%，环比下降5.24个百分点；实现净利率7.45%，环比下降0.04个百分点。
    现金流、信用回款持续向好：2024年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为27.89亿元，其中2024Q3公司实现经营性现金流18.85亿元，同比由负转正，环比明显改善。回款方面，公司三季度末信用减值损失环比二季度末减少1.59亿元。
    先进产能强化公司竞争基础：公司产品种类齐全、成本控制能力优秀，可为TOPCon、HJT、0BB、XBC、钙钛矿等新技术组件提供性价比优秀的封装方案。其次，公司于2024年开始释放越南胶膜产能、启动泰国基地的二期扩产项目建设，有望强化公司全球胶膜领先地位。
    估值
    结合光伏胶膜原材料EVA价格趋势、公司产能规划以及行业需求情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.61/0.89/1.16元（原2024-2026年预测为0.97/1.28/1.53元），对应市盈率30.0/20.5/15.7倍；考虑到公司在胶膜领域稳固的龙头地位，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    价格竞争超预期；原材料成本压力超预期；新产能扩张与新业务开拓不达预期；光伏政策不达预期；国际贸易政策风险。

三季度毛利率企稳，胶膜利润有望修复

海优新材(688680)
    公司发布2024年三季报，前三季度亏损同比扩大，公司销售毛利率逐步企稳组件需求恢复有望推动胶膜盈利提升。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度亏损同比扩大：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入20.53亿元，同比减少48.02%；实现归母净利润-2.49亿元，亏损同比扩大；实现扣非净利润-2.53亿元，亏损同比扩大。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润-1.10亿元，亏损同比扩大，环比减亏。
    公司销售毛利率企稳回升：2024年前三季度，公司实现综合毛利率-0.21%，同比下降5.18个百分点；实现综合净利率-12.11%，同比下降10.20个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率-3.08%，环比提升0.29个百分点；实现净利率-19.56%，环比下降0.04个百分点。
    EVA粒子价格低位震荡，未来胶膜利润有望修复：根据Wind数据，2024年以来EVA粒子售价基本维持1万元/吨低位震荡，我们认为影响公司毛利率的主要原因系EVA胶膜销售价格承压。随着终端组件需求回暖，胶膜价格提升、公司开工率提升有望推动毛利率修复。
    技术推动胶膜持续迭代，公司持续优化胶膜配方：公司针对TOPCon推出的EPE+EVA胶膜封装方案已实现稳定供应。新技术方面，公司成功研发0BB组件用皮肤膜等覆膜产品，可为不同技术路线的客户提供差异化的EPE+皮肤膜、EVA+转光胶膜、EPE+EPE等多种0BB覆膜方案，已通过部分客户测试并持续验证中。同时，公司在设备提速的技术改造方案方面也已取得明显进展。
    估值
    考虑到EVA粒子价格下降推动胶膜价格下降，且EVA胶膜行业产能释放，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-3.47/1.50/2.52元（原预测2024-2025年每股收益为1.76/2.54元），2025-2026年对应市盈率28.8/17.2倍；目前，EVA粒子价格阶段性企稳，公司盈利有望恢复，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险；政策不达预期。

Q3业绩稳健增长，多领域拓展不断推进

杰普特(688025)
    公司公布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收10.70亿元，同比增长18.41%，实现归母净利润1.03亿元，同比增长23.05%，实现扣非后归母净利润0.92亿元，同比增长35.82%；单季度来看，2024年三季度公司实现营收4.76亿元，同比增长41.02%，实现归母净利润0.49亿元，同比增长38.99%，实现扣非后归母净利润0.39亿元，同比增长49.58%。公司作为国内MOPA激光器领先企业，近年来不断拓展激光智能设备在光伏、消费电子等领域的应用，未来随着下游需求的逐步改善，有望打开成长空间，继续维持买入评级。
    支撑评级的要点
    受益于消费电子行业需求回暖，公司业绩稳步增长。2024年前三季度，公司实现营收10.70亿元，同比增长18.41%，归母净利润1.03亿元，同比增长23.05%，业绩稳步增长，主要是由于消费电子行业需求逐步回暖，公司摄像头模组光电有源检测业务收入增加，同时激光器业务保持稳定增长，给利润增长带来稳定贡献
    盈利能力维持较高水平，费用率控制良好。盈利能力方面，2024年前三季度公司整体毛利率为40.20%，同比提升0.75pct，维持较高水平，净利率为9.12%，同比下降0.12pct，主要是由于三季度计提减值约4179.55万元，去年同期仅1858.15万元。费用率方面，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.99%/8.16%/11.69%/-0.51%，同比-0.54pct/-0.02pct/-0.21pct/-0.16pct，整体期间费用率为26.33%，同比下降0.93pct，体现了公司良好的费用管控能力。
    不断拓展新领域应用，光伏、消费电子提供增长动力。公司作为国内MOPA激光器领先企业，在多个领域不断探索激光器的应用。光伏领域，针对光伏钙钛矿公司可提供用于薄膜电池高精度划线的激光智能装备，截至三季度末已接到多家客户订单需求，发货及验收工作持续推进，同时积极配合客户落地GW级产线；消费电子领域，公司自2023年进入消费电子头部客户的手机摄像头模组检测供应链后，随着客户在国内产能建设方面的持续推进，公司摄像头模组检测订单获得快速增长，持续交付设备用于多项摄像头核心功能检测，当前公司已全面覆盖所有摄像头模组的检测项目，并积极承接模组检测自动化环节设备需求，有望在未来两年为公司带来持续业绩增长。
    估值
    考虑公司下游锂电等新能源领域的扩产需求有所放缓，我们下调公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年实现营业收入14.19/17.96/21.31亿元，实现归母净利润1.49/2.13/2.59亿元，对应PE为31.8/22.3/18.3倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    下游需求不及预期；原材料价格大幅上涨的风险；新产品推广不及预期的风险；竞争加剧的风险。

三季度业绩显著改善，持续推进降本增效

晶澳科技(002459)
    公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比下滑107.16%；公司Q3盈利由亏转盈，出货量保持增长，具备较强成本控制能力；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降107.16%，三季度业绩由亏转盈：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入543.48亿元，同比减少9.39%；实现归母净利润-4.84亿元；同比减少107.16%，实现扣非归母净利润-5.94亿元，同比减少108.45%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润3.90亿元，同比减少80.02%，环比由亏转盈。
    24Q3公司盈利能力环比显著提升：2024年前三季度，公司实现综合毛利率5.40%，同比下降14.49个百分点，实现综合净利率-1.58%，同比下降13.19个百分点。其中，2024Q3盈利能力环比改善明显，三季度实现毛利率8.67%，环比提升5.62个百分点，实现净利率2.07%，环比提升4.84个百分点。
    出货量保持增长，N型组件占比进一步提升：根据公司披露，2024年前三季度公司实现电池组件出货量超57GW，N型组件出货比例约63%。其中，2024Q3公司实现电池组件出货18.5GW，N型组件出货比例约75%占比逐步提升。
    加速推进N型电池产能爬坡，成本控制效果显现：根据公司产能规划，2024年末公司组件产能将超100GW，硅片与电池产能达组件产能的80%，其中N型电池实际产能达70GW。报告期内，N型电池产能快速达产，生产成本明显下降。公司制造端成本控制能力逐步体现，根据公司财报，2024Q3公司电池组件销售成本约0.84元/W，环比下降约11%。我们认为，随着公司持续推进降本，有望进一步提升公司盈利能力。
    估值
    结合目前产业链竞争情况、公司降本力度、组件价格回升预期，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-0.04/1.06/1.56元（原2024-2026年预测为0.70/1.16/1.47元），对应市盈率-523.4/17.4/11.8倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    国际贸易壁垒风险；行业需求不达预期；价格竞争超预期；光伏政策风险；降本不达预期；技术性价比不达预期。

业绩阶段性承压，海外战略持续推进

天合光能(688599)
    公司发布2024年三季报，前三季度归母净利润同比下降117%，公司受减值影响，业绩阶段性承压，海外战略持续推进；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降116.67%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入631.47亿元，同比减少22.16%；实现归母净利润-8.47亿元，同比减少116.67%，实现扣非归母净利润-10.70亿元，同比减少120.90%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利-13.73亿元，同比减少189.31%；实现扣非归母净利润-14.67亿元，同比减少204.25%。
    大规模减值影响业绩，现金流稳健：2024年第三季度，公司计提资产减值6.22亿元、信用减值损失1.20亿元，减值合计规模达7.43亿元，我们认为单季度计提较大规模减值是公司三季度业绩同环比亏损的主要原因。公司第三季度产生经营性现金流净流入39.89亿元，现金流持续优化。
    各板块业务稳健发展：2024年第三季度，公司实现组件出货量接近16.5GW，其中美国出货接近800MW；分布式系统销售量接近1GW，环比下降；支架三季度出货量约2GW，其中跟踪支架占比超70%，盈利性明显提升。储能业务方面，三季度出货量接近850MWh，其中欧洲出货超过300MWh，板块毛利率大幅提升。
    美国5GW组件工厂资产重组，有望分享美国地区光伏业务高盈利：11月6日，公司披露将其下属的5GW光伏组件厂转让至FREYR并获得FREYR相应股权、债权及现金。后续FREYR产出的组件仍将使用天合品牌并和公司合作对外销售，后续或将涉及技术、运营、销售等一系列合作。公司有望通过优质资产重组推动天合品牌在美国更好发展，并与合作企业持续分享美国地区光伏业务高盈利。
    估值
    考虑到当前光伏组件价格并展望后续价格趋势、同时结合公司多元业务布局，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-0.29/1.73/2.21元（原预测2024-2026年每股收益为2.27/2.75/-元），对应市盈率-/15.1/11.8倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

业绩稳健增长，各区域门店扩张持续推进

益丰药房(603939)
    公司发布2024年三季报，2024年Q1-Q3实现营业收入172.19亿元，同比增长8.38%，实现归母净利润11.11亿元，同比增长11.14%。公司各区域收入均保持稳健增长，批发及零售业务均保持正向增长。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    收入端与利润端均保持稳健增长，毛利率实现同比提升。公司2024年Q1-Q3实现营业收入172.19亿元，同比增长8.38%，实现归母净利润11.11亿元，同比增长11.14%。其中，公司2024Q3单季度实现营业收入54.56亿元，同比增长5.31%，实现归母净利润3.13亿元，同比增长6.38%。公司2024Q1-Q3毛利率为40.39%，同比增长0.84pct，公司2024Q3单季度毛利率为41.13%，同比增长2.50pct。
    各区域收入均保持稳健增长，批发及零售业务均保持正向增长。益丰药房2024Q1-Q3期间中南地区实现营业收入77.77亿元，同比增长7.85%，华东地区实现营业收入67.31亿元，同比增长4.81%，华北地区实现营业收入21.56亿元，同比增长17.31%。公司在2024Q1-Q3华东、中南和华北地区均实现收入正向增长，其中华北地区实现双位数同比增长。公司2024Q1-Q3零售业务实现营业收入151.84亿元，同比增长6.84%，批发业务实现营业收入14.80亿元，同比增长17.56%。
    各区域门店扩张持续推进。2024年1-9月期间公司新增门店2,254家，其中自建门店1,262家、并购门店353家、新增加盟店639家，迁址及关闭门店454家。截至2024年Q3公司门店总数15050家，中南地区门店为7275家，华东地区为5403家和华北地区2372家。
    估值
    预期公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为16.77亿元、20.36亿元和25.12亿元，对应EPS分别为1.38元、1.68元和2.07元，根据2024年11月8日股价预期市盈率分别为18.7倍、15.4倍和12.5倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    行业政策变动风险，门店拓展不及预期风险，新店培育不及预期风险。

三季度显著减亏，坚定BC技术路线

隆基绿能(601012)
    公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比下降155.62%，其中三季度环比显著减亏；公司组件出货量稳步提升，坚定BC技术路线；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降155.62%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入585.93亿元，同比减少37.73%；实现归母净利润-65.05亿元；同比减少155.62%，实现扣非净利润-64.88亿元，同比减少156.35%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润-12.61亿元，同比减少150.14%，环比显著减亏。
    硅片出货保持增长，组件出货稳步提升：根据公司公告，2024年前三季度公司实现硅片出货82.80GW，其中对外销售35.03GW，2024Q3公司实现硅片出货38.37GW。组件方面，2024年前三季度，公司实现组件出货量51.23GW（其中BC组件销量13.77GW），同比增长17.70%。
    行业成本指导价有望助力公司盈利企稳：中国光伏行业协会此前发文呼吁行业合规竞争，提出了组件含税（不含运杂费）为0.68元/W的最低成本价格，并指出投标价格低于成本价格涉嫌违法。我们认为，最低成本价格的提出有助于促进行业健康发展，也有利于包含公司在内的组件企业盈利企稳回升。
    坚定BC技术布局：公司依托深厚的技术积累和先进的制造优势，实现HPBC2.0技术重大突破，电池效率已达到26.6%，组件转换效率提升至至24.43%，双面率突破70%。产能方面，公司目标2025年底具备70GW的BC电池产能，其中HPBC2.0产能约50GW，2026年底国内电池基地计划全部迁移至BC产品。公司将通过引入贱金属方案实现BC降本。
    估值
    结合目前光伏组件/硅片价格、未来产业链价格展望、公司现有产能及产能规划，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-0.92/0.75/0.93元（原2024-2026年预测为0.54/0.83/1.08元），2025-2026年对应市盈率25.5/20.7倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    国际贸易壁垒风险；行业需求不达预期；价格竞争超预期；光伏政策风险降本不达预期；技术性价比不达预期。

三季度业绩环比改善，推出股权激励计划

固德威(688390)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比下降99.03%。公司盈利能力承压，伴随出货区域结构改善，三季度业绩环比实现增长。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比下降99.03%，2024Q3业绩环比改善：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入49.43亿元，同比减少12.51%；实现归母净利润0.09亿元；同比减少99.03%，实现扣非归母净利润-0.32亿元，同比减少103.58%。2024Q3公司实现归母净利润0.32亿元，同比减少78.64%，环比增长550.84%。
    收入同比下行，盈利能力承压：2024年前三季度，公司综合毛利率同比下降11.13个百分点至23.00%，综合净利率同比下降14.75个百分点至1.15%。2024年前三季度公司期间费用率同比增长7.06个百分点至20.99%，其中，公司的销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.85/+1.29/+1.92/+2.00个百分点至7.9%/4.84%/7.96%/0.29%。
    三季度销售区域结构或有所改善：根据公司披露，2024上半年，公司综合毛利率为22.76%，同比下降了12.79个百分点。其中并网逆变器毛利率约为25%，储能逆变器毛利率约在45-50%，储能电池毛利率约为30%，国内户用系统开发业务的毛利率约在10-15%。我们认为，上半年公司毛利率偏低，主要是由于盈利能力偏低的国内市场产品收入占比较高，公司三季度以来整体销售区域的结构预计有所改善，其中海外销售占整体销售比例情况，环比预计会有所提升，带动公司前三季度盈利能力改善
    发布股票激励计划，设定激励目标：2024年9月4日，公司发布限制性股票激励计划（草案），拟授予的限制性股票数量175.87万股，业绩考核目标为：2024-2025/2024-2026/2024-2027年营业收入分别不低于206.80/350.50/529.90亿元，或净利润分别不低于13.20/21.80/32.10亿元，体现出公司对于业绩增长的信心。
    估值
    在当前股本下，结合公司当前在出货和盈利方面的压力，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.53/2.28/3.36元（原2024-2026年预测为2.89/3.73/4.53元），对应市盈率100.4/23.4/15.9倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料涨价超预期；新业务拓展不达预期；价格竞争超预期；光伏政策不达预期；储能行业需求不达预期。

三大板块协同发展，加速全球化布局

林洋能源(601222)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长6.95%，第三季度业绩同比增长15.41%，公司三大板块协同发展。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长6.95%：公司发布2024年三季报，实现收入51.66亿元，同比增长8.76%；实现归母净利润9.10亿元；同比增长6.95%，实现扣非归母净利润8.60亿元，同比增长5.17%。2024Q3公司实现归母净利润3.12亿元，同比增长15.41%。
    智能业务立足国内基本盘，积极拓展海外市场：截至2024年10月底，公司在国南网电表集招中已中标约8亿元，国内在手订单金额较去年实现同比增长。此外，伴随全球电网建设的加速发展，林洋能源积极拓展海外市场，子公司EGM在中、东欧市场表现亮眼，截至2024年10月底获海外订单8.06亿元；与全球表计行业龙头企业兰吉尔全方位合作扩大西欧和亚太市场市占率；与中东企业ECC累计合作订单金额已超10亿元双方携手打造的吉达合资工厂预计在今年四季度实现投产。
    储能业务持续推出新品，沙特工厂投产在即：公司于今年9月正式发布新产品Power Key2.0智能模块化P2G储能系统，实现了业界P2G储能系统的首发。同时公司加大海外储能业务的拓展，与沙特ECC合资建设的储能PACK工厂预计将在年内投产。我们认为，公司新产品的推出以及全球化产能布局的完善有望持续增强林洋能源的市场竞争力。
    新能源电站加速建设并网，智能化运维规模持续扩大：公司稳步推进新能源电站滚动开发与运营，公司河北平泉150MW光伏项目已在2024年10月成功并网，为电站销售业务注入新活力。截至2024年三季度末，公司自持电站规模已达约1.34GW，含187MW风电项目。
    估值
    在当前股本下，结合公司业绩稳健、订单情况向好的情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.56/0.65/0.74元（原2024-2026年摊薄预测为0.55/0.60/0.71元），对应市盈率13.8/11.9/10.4倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    行业政策风险；市场竞争风险；技术革新风险；项目经营风险；产业链价格变化风险；储能电站安全运行风险。

集散景气外溢叠加运力逐步扩张，Q3归母净利润同比大幅增长

中远海特(600428)
    公司披露2024年三季报业绩，2024前三季度公司营业收入实现120.43亿元，同比增长33.00%，归母净利实现12.02亿元，同比增长31.38%。Q3单季度，公司实现收入45.63亿元，同比增长47.74%，归母净利润实现4.73亿元，同比增长74.00%，扣非归母净利润实现4.67亿元，同比增长159.28%。公司三季度业绩实现大幅增长，一方面是得益于集散景气外溢，另一方面则是受益于今年汽车船、纸浆船、重吊船新增运力逐步投产，我们看好后续远海汽车船产能扩张带来的业绩增量，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    Q3单季度收入同比大幅增加，扣非归母净利润同比大幅增长。2024前三季度公司营业收入实现120.43亿元，同比增长33.00%，归母净利实现12.02亿元，同比增长31.38%。2024Q3公司实现收入45.63亿元，同比增长47.74%，归母净利润实现4.73亿元，同比增长74.00%，扣非归母净利润实现4.67亿元，同比增长159.28%。公司三季度业绩实现大幅增长，一方面是得益于集散景气外溢，另一方面则是受益于今年汽车船、纸浆船、重吊船新增运力逐步投产。
    三季度集运散运运价指数同比大幅增长，公司新增运力逐步投产。三季度BDI运价指数均值为1871，较去年同期同比上涨56.7%，CCFI和SCFI运价指数三季度均值为1991和3082，较去年同期同比上涨127.3%和212.7%。整体来看，集运和散运三季度同比去年景气度提升，部分外溢至公司从事的特种船运输业务，此外，今年上半年新接入6艘多用途纸浆船、1艘重吊船，7月，公司首批交付的7500车位的“辽河口”、“闽江口”汽车船命名首航，根据公司计划，今年下半年还将有5艘新船分批交付并投入运营；明年预计交付11艘，2026年交付6艘，届时将形成约30艘专业汽车船队规模，每年70万台的运输能力。
    多用途船和重吊船行业运力供给整体趋紧，看好后续远海汽车船产能扩张带来的业绩增量。克拉克森数据显示，截至6月底，全球多用途船和重吊船手持订单占现有船队运力比为10.9%，处于历史较低水平，运力供给趋紧。中汽协数据显示，2024年9月汽车出口53.9万辆，环比增长5.4%，同比增长21.4%。1-9月，汽车出口431.2万辆，同比增长27.3%，在汽车出口继续保持高增速的情况下，汽车船期租水平也维持在历史较高水平的区间，6月份克拉克森6500车位汽车船一年期期租租金为10.5万美元/天，我们认为未来随着远海汽车船产能扩张，公司业绩有望迎来增量。
    估值
    由于集散景气外溢叠加公司运力规模逐步扩张，我们上调公司盈利预测，预计+51.2%/+20.3%/+16.5%，EPS为0.75/0.90/1.05元/股，对应PE分别10.3/8.5/7.3倍，我们看好后续远海汽车船产能扩张带来的业绩增量，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。

收购+募集资金调整，助力多元化布局持续开疆拓土

兆易创新(603986)
    公司发布2024年三季报，消费、网通市场出现需求回暖带动公司存储芯片的产品销量稳健增长。此外发布收购苏州赛芯及调整募投项目公告，进一步彰显公司长期战略定力，维持“增持”评级。
    支撑评级的要点
    景气回暖助力公司24年前三季度经营同比改善显著。公司24年前三季度实现营收56.50亿元，同比+28.56%，实现归母净利润8.32亿元，同比+91.87%，实现扣非归母净利润7.77亿元，同比+128.31%。盈利能力来看，公司24年前三季度实现毛利率39.46%，同比+5.08pcts，实现归母净利率14.73%，同比+4.86pcts，实现扣非归母净利率13.76%，同比+6.01pcts。单季度来看，公司24Q3实现营收20.41亿元，同比+42.83%/环比+2.97%，实现归母净利润3.15亿元，同比+222.55%/环比+0.93%，实现扣非归母净利润3.04亿元，同比+367.35%/环比+4.94%。公司24Q3实现毛利率41.77%，同比+5.41pcts/环比+3.61pcts。
    收购苏州赛芯，打造模拟产品线新一增长极。2024.11.5晚公司发布公告，公司拟与石溪资本、合肥国投、合肥产投共同以现金方式收购苏州赛芯70%的股份。其中，公司以现金3.16亿元收购苏州赛芯约38.07%股份。模拟芯片是公司的重要战略，本次交易是推动公司模拟战略的重要举措。苏州赛芯在单节锂电保护领域拥有领先产品、稳定客户关系和品牌知名度。公司具有电池保护、电池管理、soc产品三大产品线，年销售量超10亿颗IC。通过本次收购，兆易有望进一步增强模拟团队实力，提升电池管理相关技术储备，打开空间天花板。
    调整募集资金，战略布局LPDDR5及汽车MCU。2024.11.5晚公司发布公告，公司决定将“DRAM芯片研发及产业化项目”拟投入募集资金由33.24亿元减少至28.24亿元。同时，使用募集资金7.06亿元投入新增项目“汽车电子芯片研发及产业化项目”。1）DRAM方面：公司将原有项目的产品开发中LPDDR3调整为LPDDR5，根据公司预计LPDDR5产品预计将在2029年或2030年进入小容量产品市场，能够与公司募投项目周期相匹配，有助于公司未来发展。2）汽车MCU预计总投资12.12亿元。MCU芯片未来平均单车价值有望突破200美金，成为汽车半导体中价值量最高占比细分产品。募投项目的顺利推进有望使公司打破国外厂商垄断，助力我国车规MCU行业发展。
    估值
    综合考虑公司24年前三季度经营改善，基本盘存储产品持续稳健，且通过并购及调整募集投向完善多元化产品条线，有望进一步打开成长天花板。但由于短期或存在下游需求疲弱等因素，我们调整公司盈利预测，预计公司2024/2025/2026年分别实现收入75.80/92.04/108.29亿元，实现归母净利润分别为11.26/16.89/20.82亿元，对应2024-2026年PE分别为54.4/36.3/29.5倍。维持“增持”评级。
    评级面临的主要风险
    存储芯片价格波动风险、存货跌价风险、销量不及预期、新产品开发不及预期

盈利能力修复，项目储备丰富

福能股份(600483)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长8.38%，公司盈利能力持续修复，在建工程及储备项目丰富。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长8.38%：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入104.85亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润17.73亿元；同比增长8.38%，实现扣非净利润17.44亿元，同比增长10.60%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润5.85亿元，同比减少16.60%，环比减少11.66%。
    公司三季度发电量同比略降：2024年第三季度，公司各运行电厂按合并报表口径完成发电量64.64亿千瓦时，同比下降3.51%；主要是风电与燃煤发电量有所下滑，其中，风电发电量完成10.17亿千瓦时，同比下降1.34%；燃煤发电量完成14.73亿千瓦时，同比下降20.19%，我们认为这主要是受到环保排放改造的短期影响。
    盈利能力有所改善：2024年前三季度，公司综合毛利率同比提升3.25个百分点至21.99%，综合净利率同比提升1.81个百分点至20.33%。2024年前三季度公司期间费用率同比下降0.45个百分点至6.94%，其中，公司的销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/-0.01/+0.22/-0.71个百分点至0.21%/2.03%/1.03%/3.66%。
    在建工程总额较年初大幅提升，公司储备项目丰富：截至2024年第三季度末，公司在建工程总额达到22.28亿元，相比2023年末提升44.34%。此外，2024年9月2日，公司公告泉惠石化工业区热电联产二期工程项目获得核准。我们认为，充裕的在建工程与储备项目为公司后续业绩增长带来较大空间。
    估值
    在当前股本下，结合公司三季报及经营信息中，公司相对平稳的运行情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至1.08/1.14/1.21元（原2024-2026年预测为1.09/1.16/1.23元），对应市盈率8.9/8.4/7.9倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动风险；电价波动风险；政策变动风险；电站装机不及预期；成本波动风险。

三季度收入环比提升，盈利承压

日月股份(603218)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长43.54%，公司Q3收入环比改善，但盈利能力仍有承压，电站转让保障公司业绩稳健；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长43.54%：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入31.85亿元，同比减少9.78%；实现盈利5.07亿元；同比增长43.54%，实现扣非盈利2.23亿元，同比减少28.17%。
    三季度风电行业装机需求向好，公司收入同环比均有提升：根据国家能源局的统计数据，2024年7-9月，我国风电新增并网量达到13.28GW，同比增长26.60%。伴随终端需求的向好，公司收入亦有所增长。2024Q3公司实现营业收入13.97亿元，同比增长23.23%，环比增长28.11%；实现归母净利润0.85亿元，同比增长37.98%，环比减少74.61%。
    毛利率仍有承压，电站转让贡献部分业绩：2024年前三季度，公司综合毛利率同比下降2.27个百分点至17.22%，反映出铸造主业盈利能力仍有承压；但公司综合净利率同比提升5.81个百分点至15.76%，主要是由于2024年4月24日，公司全资子公司日月重工（甘肃）有限公司完成转让酒泉浙新能风力发电有限公司80%股权，累计综合确认投资收益约2.73亿元（所得税前）。在公司铸造主业竞争相对激烈的背景下，公司多元化布局电站等资源业务，助力公司业绩保持平稳。
    核废料储罐、合金钢等新业务顺利推进：公司积极投入新业务研发，完成核废料储存罐产品试生产和性能测试，并得到客户的认可，完成了样机的生产和交付，为后续实现其他系列产品批量生产做好了技术、生产储备。在合金钢领域成功研发了低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品，并完善了全过程工艺参数验证，实现了批量出货，为公司产品和客户多元化发展打下良好基础。
    估值
    在当前股本下，结合公司季报盈利能力波动与风电需求情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.63/0.75/0.89元（原2024-2026年摊薄预测为0.68/0.77/0.93元），对应市盈率20.8/17.6/14.9倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    价格竞争超预期；原材料价格高于预期；产业政策风险；大型化降本不达预期；风电需求不达预期；海外开拓不达预期。

新能源汽车业务持续放量，通用与电梯业务承压

汇川技术(300124)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长1.04%，公司新能源汽车业务持续放量，通用自动化与电梯业务略有承压；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长1.04%：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现收入253.97亿元，同比增长26.22%；实现归母净利润33.54亿元，同比增长1.04%；实现扣非归母净利润31.35亿元，同比增长2.91%。其中，2024Q3公司实现归母净利润12.36亿元，同比减少0.54%，环比减少5.44%。
    盈利能力略有下滑，期间费用率控制较好：2024年前三季度，公司综合毛利率同比下降4.76个百分点至31.02%，综合净利率同比下降3.18个百分点至13.45%。公司产品综合毛利率同比下降，主要系产品收入结构变化及市场竞争加剧的影响。2024年前三季度，公司期间费用率同比下降2.19个百分点至18.12%，其中，公司的销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.42/-0.29/-1.41/-0.07个百分点至5.29%/4.23%/8.68%/-0.09%，伴随公司收入规模的提升，期间费用率有所摊薄。
    新能源汽车业务持续较快增长，通用自动化与智慧电梯业务收入同比承压：2024年前三季度，公司营业收入保持较快增长。其中，新能源汽车业务实现销售收入约104亿元，同比增长约96%，这主要是得益于新能源汽车行业渗透率持续提升及客户定点车型放量。受光伏、锂电行业需求下滑及其他行业需求疲软影响，公司通用伺服系统、PLC&HMI收入分别约43亿元、10亿元，同比均有下降；同时，受房地产行业交付走低，新梯需求减少影响，公司智慧电梯业务收入约36亿元，同比下降约6%
    估值
    在当前股本下，结合公司季报与部分下游需求疲软的背景，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至1.85/2.26/2.67元（原2024-2026年预测为2.07/2.46/2.82元），对应市盈率32.8/26.8/22.8倍；维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    制造业景气度不达预期；价格竞争超预期；新能源汽车行业需求不达预期；新能源汽车客户拓展不达预期；物料成本上涨。

业绩符合预告预期，盈利能力提升

特锐德(300001)
    公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长101.23%，公司电网、电动汽车充电业务收入快速增长，带动整体业绩向好；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年前三季度业绩同比增长101.23%，符合预告预期：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入104.90亿元，同比增长11.56%，实现盈利4.47亿元，同比增长101.23%，扣非盈利3.85亿元，同比增长122.13%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利2.53亿元，同比增长98.26%，环比增长92.64%。公司此前发布业绩预告，预计2024年前三季度实现盈利4.36-4.62亿元，公司业绩符合预期。
    盈利能力改善：2024年前三季度，公司综合毛利率同比提升1.69个百分点至20.52%，综合净利率同比提升2.04个百分点至4.13%。其中，2024年三季度，公司综合净利率达到5.89%，环比提升1.88个百分点。
    电网、电动汽车充电业务拉动收入增长：电网方面，2024年，公司在国家电网输变电集采、省网配电协议库存集采等招标采购中持续稳定中标，在南方电网的主网设备招标采购及配网设备招标采购实现规模化中标。同时，公司也受益于农村电网巩固提升、设备更新改造等政策。电动汽车充电方面，公司基于核心充电服务，持续扩大产业协同，抢占核心资源，联合生态伙伴共同构建充电网生态体系。截至2024年6月底，公司在全国范围内已成立独资/合资公司超过270家，累计建成车企品牌站超过1,700座，充电终端超过7,000个，覆盖全国近30个城市。
    估值
    在当前股本下，结合公司季报较快的业绩增速，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.74/1.08/1.30元（原2024-2026年摊薄预测每股收益为0.68/1.07/-元），对应市盈率30.8/21.3/17.6倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    新能源汽车产业政策不达预期，新能源汽车产品力不达预期，价格竞争超预期，产业链需求不达预期，充电运营行业竞争加剧，充电运营新型商业模式开拓不及预期。

业绩短期承压，期待旺季经营回暖

安井食品(603345)
    安井食品公告2024年3季报。1-3Q24公司实现营收110.8亿元，同比+7.8%，归母净利10.5亿元，同比-6.7%，其中3Q24公司营收、归母净利分别为35.3亿元、2.4亿元，同比分别+4.6%、-36.8%，扣非归母净利2.3亿元，同比-30.9%。公司业绩短期承压，新品推动速冻菜肴制品快速增长，期待旺季经营回暖，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司强化新品推广，3Q24速冻菜肴制品实现较快增长。3Q24公司营收35.3亿元同比+4.6%。（1）分产品来看，3Q24传统火锅料制品表现承压，实现营收17.9亿元，同比-0.1%（1H24营收增速+21.9%），3Q24收入占比50.7%，同比下滑2.4pct。我们判断，中高端火锅料的“锁鲜装”受益渠道持续扩张及品牌影响力的加大，仍保持较快增长。其他品类受销售淡季影响，需求端承压。受益公司加快新品推广力度，3Q24速冻菜肴制品营收增速24.1%，收入占比31.9%，同比提升5.0pct，环比明显提速（1H24营收增速+0.4%）。3Q24速冻米面制品收入端承压，实现营收5.3亿元，同比-9.5%，收入占比15.1%，同比-2.4pct。（2）分渠道来看，3Q24经销商/商超/特通直营/电商/新零售渠道营收增速分别为+3.2%/+15.1%/-12.4%/+0.4%/+95.9%，新零售渠道快速放量主要系上海盒马物联网有限公司增量所致。特通直营渠道下滑主要系控股子公司新宏业、新柳伍个别小龙虾特通客户受消费环境影响收入减少及两公司农夫产品业务下滑影响。
    促销加大影响毛利率表现，归母净利率受当期政府补助减少影响，同比下滑4.5pct。3Q24公司加大促销费用投放，叠加产品结构变化，毛利率同比下滑2.0pct至19.9%。3Q24公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.4%（+0.3pct）、3.5%(+1.4pct)、-0.2%(+0.3pct)，其中管理费用率增加主要受股份支付摊销费用增加影响。公司当期政府补助减少影响净利润表现。综上，3Q24公司扣非归母净利润同比-30.9%，3Q24公司归母净利率同比下降4.5pct至6.9%，扣非归母净利率为6.5%，同比下降3.3pct。
    估值
    公司为速冻行业龙头，公司紧跟市场趋势，坚持每年培育3-5个“战略大单品”赋能渠道。公司渠道BC兼顾，为顺应市场趋势，持续优化新零售及特通部门建设，近两年在新品及新零售渠道方面均取得优异的成绩。受下游需求偏弱影响，公司3季度业绩承压，我们下调此前盈利预测，预计24-26年公司营收增速分别为+8.3%、+10.9%、+9.6%，归母净利增速分别为-0.7%、+13.4%、+12.0%，对应PE分别为18.0X、15.9X、14.2X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济影响。行业竞争加剧。成本大幅上涨。新品推广不及预期。

公司主动调控，着眼长远发展

泸州老窖(000568)
    泸州老窖公告2024年3季报。1-3Q24公司实现营收243亿元，同比+10.8%，归母净利115.9亿元，同比+9.7%，其中3Q24公司营收、归母净利分别为74.0亿元、35.7亿元，同比分别+0.7%、+2.6%。受消费环境影响，短期业绩承压，公司主动调控，着眼长远发展，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3Q24公司营收明显降速，公司主动调控，维持渠道良性。3Q24公司营收74.0亿元，同比+0.7%（1H24营收同比+15.8%）。截至3季度末，公司合同负债26.5亿元，环比+3.1亿元，上年同期环比+10.3亿元。我们判断公司放松回款要求，为确保渠道良性运转，公司主动调控，3季度收入端同比降速明显。从具体产品来看，考虑到商务消费场景仍在修复，中秋节高端礼赠场景受阻，我们判断国窖1573环比上半年增速放缓。腰部产品中，60版特曲近两年在西南区域消费氛围浓郁，成为川渝市场500元价位带的核心品牌，我们预计表现好于老字号特曲及窖龄。
    3Q24公司归母净利率同比提升0.9pct，盈利能力保持稳健。3Q24公司毛利率88.1%，同比降0.5pct，我们判断与产品结构小幅波动，腰部产品收入占比提升有关。期间费用率为14.6%，同比降1.5pct，其中销售费用率管理费用率同比分别降1.1pct、0.6pct至11.8%、3.5%，财务费用率及研发费用率同比基本持平。近两年，公司全力推进数字化营销转型，核心品系实施五码关联，实现费用精准投放，费效比提升推动销售费用率同比下降。3Q24公司税金及附加比率为9.4%，同比持平。受毛利率下降，费用率优化影响，3Q24公司归母净利率同比提升0.9pct至48.2%，盈利能力保持稳健。
    估值
    在行业环境疲软背景下，公司充分彰显管理禀赋，围绕“市场高渗透、网点高覆盖、消费者高开瓶”推进下半年营销工作。我们判断，3季度公司主动调整经营节奏，蓄力长远发展。考虑到外部宏观环境导致商务用酒承压，同时参考3季报业绩，我们调整此前预测，预计2024-2026年，公司营收增速分别为8.7%、4.0%、8.3%，归母净利增速分别为8.5%、3.4%、7.9%，EPS分别为9.76、10.10、10.89元/股，对应PE分别为14.0X、13.5X、12.5X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    普茅、普五价格波动。渠道库存超预期。经济恢复不及预期。

业绩拐点已经出现，看好公司未来发展

三友医疗(688085)
    公司近日披露三季报，2024Q1-Q3营业收入同比减少7.30%，归母净利润同比减少87.07%，Q3单季度实现收入1.21亿元，同比增长57.30%，归母净利润0.07亿元，同比增长104.53%，Q3业绩增速亮眼，经营业绩拐点已经出现，公司加大研发投入，增强技术储备与市场竞争力，积极推进国际化进程，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    经营拐点已经出现，单三季度业绩增速亮眼。2024Q1-Q3公司实现收入3.33亿元，同比减少7.30%，归母净利润0.09亿元，同比减少87.07%，其中Q3单季实现收入1.21亿元，同比增长57.30%，归母净利润0.07亿元，同比增长104.53%，扣非归母净利润为0.05亿元，同比增长675.10%。公司Q3业绩增速亮眼，内终端医院和渠道的进一步拓展带来了公司脊柱业务和超声骨刀业务增长，此外，法国Implanet公司并表也使公司营业收入有所增加，此外，公司脊柱业务自带量采购逐步落地后，终端手术逐步恢复常态化，发货数量稳步增加，超声骨刀业务收入增长也带来利润增加。
    利润端受到资产减值和信用减值影响。利润方面，公司在9月30日进行减值测试，并根据减值测试结果对其中存在减值迹象的资产相应计提了减值准备。截止2024年9月30日，公司前三季度计提资产减值损失和信用减值损失共计1,383.48万元，此次计提信用减值损失主要为应收账款坏账损失和其他应收款坏账损失。受到资产减值影响，单三季度利润端受到一定影响。
    国际化业务值得期待，我们认为市场仍存在较大预期差。根据2024半年报，公司已经完成收购法国骨科上市公司Implanet，持股74.56%，通过Implanet的JAZZSpinalSystem脊柱系统获得美国FDA认证，进一步拓宽国际高端市场布局。此外，Zeus脊柱内固定系统的全球首台手术顺利完成，并在法国上市，计划进一步推广到美国、英国、意大利和德国等地，我们认为公司国际化业务值得期待。
    估值
    由于利润端暂时受到资产减值和信用减值影响，我们调整了盈利预期。预期公司2024-2026年归母净利润分别为0.58亿元、2.01亿元、2.73亿元，EPS分别为0.23元、0.81元和1.10元，PE分别为90.4倍、26.1倍、19.2倍。我们认为公司经营拐点已经出现，国际化业务发展前景较好，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    政策变化风险，下游渠道拓展不及预期风险，汇率波动风险。

口岸渠道快速修复，关注市内渠道增量

中国中免(601888)
    公司发布2024年三季报。24Q3实现营收117.56亿元，同比-21.52%；归母净利润6.36亿元，同比-52.53%。Q3离岛免税销售承压，机场口岸销售实现快速修复，市内免税新政落地有望贡献业绩增量，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    Q3业绩符合预告值。24Q1-3公司实现营收430.21亿元，同比-15.38%；归母净利润39.19亿元，同比-24.72%；扣非归母净利润38.73亿元，同比-25.40%。其中24Q3实现营收117.56亿元，同比-21.52%；归母净利润6.36亿元，同比-52.53%；扣非归母净利润6.35亿元，同比-52.49%。
    国内海岛旅游景气度下滑，离岛免税销售疲软。据海口海关，24Q1-3离岛免税销售额为240.06亿元，同比-31.30%，其中24Q3销售额为55.49亿元，同比-35.61%。一方面整体消费力仍然承压，另一方面出境游的便利度提高，海岛游被东南亚等地区分流，海南旅游市场景气度受到影响
    国际旅客逐步恢复，带动口岸免税销售改善。受益于免签国家范围持续扩容和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。Q3北京两大机场免税门店收入同比增长超过140%，上海两大机场免税门店收入同比增长近60%。
    市内免税新政落地，关注门店新设与改造进展。市内免税新政于10月1日正式施行，允许公司及旗下控股、参股企业中侨、中服的18家市内免税店经营国人出境前免税购物。当前已经开业的19家市内免税店均由公司和中出服（公司参股49%）经营。11月公司与青岛胶东临空经济示范区管委会签订合作协议，将在青岛临空经济区建设免税城项目，这也是公司的免税版图向北方拓展的一大举措，未来市场增量可期。
    估值
    由于当前离岛免税业务仍为公司的主要收入构成，且短期内该渠道销售持续承压，我们调整24-26年EPS为2.55/3.25/3.76元，对应市盈率为27.5/21.6/18.7倍。短期建议关注口岸渠道销售的快速恢复和市内店的逐步落地；中长期仍看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局。当前公司估值已基本消化，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。

Q3确认投资收益，整体业绩仍处修复期

岭南控股(000524)
    公司发布2024年三季度报告，于三季度公司实现营业收入13.44亿元，同比增长8.25%；实现归母净利润0.95亿元，同比增长240.43%，Q3确认投资收益0.75亿元，对利润有较大提升作用，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    旅游市场景气度较好，前三季度收入实现良好增长。据公司三季报，24Q3公司实现营业收入13.44亿元，同比增长8.25%；实现归母净利润0.95亿元，同比增长240.43%；实现扣非归母净利润0.19亿元，同比减少29.82%。于24Q1-3，公司共实现营业收入32.70亿元，同比增长30.41%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长133.96%。实现扣非归母净利润0.58亿元，同比增长10.26%。归母净利润中，Q3确认了参股企业广州世界大观股份有限公司现金分红款等款项共计约7600万元，而去年同期无此项收入，故归母净利润同比提升明显。经营上，公司24Q3实现毛利率17.68%，较24Q2的18.62%和23Q3的19.81%有所下降。
    出入境游进一步修复空间值得期待，广交会带动广州酒店住宿需求增长。据航班管家数据，截至2024第43周（10.21-10.27）国际客运航班执行航班量恢复度为79.63%。受国庆出行热度高涨影响，九月底和十月初三周（9.23-10.13）恢复度超过80%。在交通供给修复背景下，广之旅出入境游业务规模有望延续同比修复态势。酒店住宿方面，受本次广交会规模较大影响，广州市酒店住宿需求较高。据去哪儿平台的数据显示，入住时间为10月15日至19日的广州酒店预订量同比增长超过五成，价格方面与去年同期基本持平。据广州新闻电台，广州花园酒店在广交会第一期预订基本满房，中国大酒店表示第一期的平均入住率已高达90%，价格方面与去年同期相比基本持平。全年来看，住宿业务里都市酒店的并入以及全国拓展、自身酒店管理项目规模的增长仍值得期待。
    估值
    公司Q3延续良好修复态势，结合公司前三季度业绩表现以及23H2出行需求释放下基数较高，我们调整24-26年EPS预测为0.26/0.32/0.38元，对应市盈率为38.6/31.4/26.3倍。维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    出入境恢复不及预期，居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险。

3季度公司主动去库，卸下包袱，轻装上阵

洋河股份(002304)
    洋河股份公告2024年3季报。1-3Q24公司实现营收275.2亿元，同比-9.1%，归母净利85.8亿元，同比-15.9%，扣非归母净利84.0亿元，同比-17.4%。3Q24公司营收46.4亿元，同比-44.8%，归母净利6.3亿元，同比-73.0%，扣非归母净利4.6亿元，同比-81.4%。截至3季度末，公司合同负债49.7亿元，环比+10.3亿元，上年同期环比+1.9亿元。3季度公司充分释放渠道风险，短期业绩承压，期待公司深度调整后基本面回暖，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3季度公司主动去库，调整发货节奏，预收款表现好于收入。3Q24公司营收46.4亿元，同比-44.8%，下滑幅度较大（1Q24、2Q24营收增速分别为+8.0%、-3.0%）。受整体消费环境不振及省内竞争加剧影响，公司主动调整发货节奏，放宽渠道回款要求，释放渠道风险。截至3季度末，公司合同负债49.7亿元，环比+10.3亿元，上年同期环比+1.9亿元，预收款表现好于收入。（1）分产品来看，年初以来，公司持续强化宴席渠道，重视开瓶率及库存指标，我们判断3季度梦3水晶、海之蓝整体表现好于价格带较高的梦6+。（2）分区域来看，考虑到江苏省内竞争加剧，我们判断3季度公司延续上半年趋势，省外增长快于省内（1H24省内、省外增速分别为+1.4%、7.5%）。
    3Q24公司现金流承压，盈利端波动较大。（1）3Q24公司毛利率为66.2%同比降8.6pct，我们判断，一方面与产品结构调整有关，另一方面与公司为促进动销，加大货折投入有关。（2）3Q24公司四项费用率为35.6%，同比+15.8%，其中销售费用率、管理费用率同比分别+12.3pct、+4.3pct至27.8%、10.3%，主要系收入规模减少，费用率被动提升，3Q24公司销售费用及管理费用绝对额同比下降。3Q24公司税金及附加比率为17.8%，同比提升1.6pct。（3）3Q24公司经营活动现金流为14.1亿元，同比-65.3%销售收现64.2亿元，同比-33.5%，现金流承压。综上，3Q24公司归母净利率为13.6%，同比下滑14.2pct，盈利能力波动较大。
    估值
    江苏省内竞争激烈，公司通过聚焦渠道、品牌和经销商，深入开展增点扩面工作，对省内市场持续深耕。公司当前处于深度调整期，改革成效仍需时间，待渠道风险充分释放后，公司基本面有望逐步回暖。公司重视股东回报，规划24-26年每年度现金分红总额不低于当年实现归属上市公司股东净利润的70%且不低于人民币70亿元（含税），股息率超5%。根据公司3季度业绩及当前所处发展阶段，我们调整此前预测，预计2024-2026年公司营收增速分别为-10.2%、+1.1%、+6.9%，归母净利增速分别为-19.4%、+2.2%、+7.4%，EPS分别为5.36、5.48、5.88元/股，对应PE分别为15.4X、15.1X、14.1X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    经济恢复不及预期，渠道库存超预期。省内市场受竞品挤压。

公司调整经营节奏，股东回报提振信心

五粮液(000858)
    五粮液公告2024年3季报业绩。1-3Q24公司营收679.2亿元，同比+8.6%，归母净利249.3亿元，同比+9.2%，3Q24公司营收、归母净利分别为172.7亿元、58.7亿元，同比分别+1.4%、+1.3%。截至3季度末，公司合同负债70.7亿元，环比-10.9亿元，上年同期环比+3.0亿元。公司公告2024-2026年股东回报规划，提振信心。外部消费环境短期承压，公司主动调整经营节奏我们看好龙头品牌中长期发展，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司调整经营节奏，3季度业绩环比降速。3Q24公司营收172.7亿元，同比+1.4%，营收环比降速（1H24营收同比+11.3%）。我们判断，主要系年初以来高端餐饮及商务消费场景萎缩，高端名酒在今年中秋礼赠场景中受阻，动销承压。此外，根据公司打款政策，大部分经销商已回款全年任务的80%，因此3季度公司结合市场动销及产品批价表现，主动控制发货节奏，导致收入降速明显。根据证券时报信息，在6月28日的五粮液股东大会上，公司领导表示今年核心产品八代五粮液投放计划量不盲目求增，新增投放量以1618、39度等产品为主。今年以来公司持续加大1618、39度五粮液开瓶扫码及宴席活动投放，受益政策推动，我们判断3季度1618及39度五粮液增速快于普五。
    3Q24毛利率同比提升2.8pct，受银行承兑汇票到期收现影响，现金流同比实现较大增幅。（1）截至3季度末，公司合同负债70.7亿元，环比-10.9亿元上年同期环比+3.0亿元。3Q24公司经营活动现金流净额为163.7亿元，同比+48.0%，现金流大幅增加主要与公司24年春节及收取的银行承兑汇票到期收现有关。（2）3Q24公司毛利率为76.2%，同比提升2.8pct，我们判断与3季度经销商执行新价格打款有关。此外，五粮浓香公司持续向高价位产品聚焦产品结构持续优化。费用率方面，3Q24公司期间费用率为14.4%，同比提升2.3pct，其中销售费用率同比提升2.8pct至14.0%，行业竞争加剧背景下，公司加大费用投放，促进终端动销。财务费用率同比-0.9pct，管理费用率及研发费用率同比基本持平。3Q24公司税金及附加比率为14.8%，同比持平。综上，公司归母净利率34.0%，同比持平。
    估值
    近日，公司公告股东回报规划，2024-2026年度公司每年现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元（含税），每年度分红一次或多次实施，分红率较往年相比提升明显，股东回报规划增强投资者信心。考虑到白酒行业当前仍处于深度调整期，我们下调此前盈利预测，预计公司24-26年公司营收同比分别增8.1%、5.7%、8.0%，归母净利同比分别增8.0%、5.6%、8.3%，EPS分别为8.40、8.87、9.61元/股，对应PE分别为17.5X、16.5X、15.3X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    受经济环境影响，需求端承压。渠道库存超预期。茅台价格波动。

3季度公司业绩稳健增长，现金流表现优异

山西汾酒(600809)
    山西汾酒公告2024年3季报业绩。1-3Q23公司实现营收313.6亿元，同比+17.3%，归母净利113.5亿元，同比+20.3%，其中3Q24公司营收、归母净利分别为86.1、29.4亿元，同比分别+11.4%、10.4%。截至3季度末，公司合同负债54.8亿元，环比-2.5亿元，上年同期环比-5.8亿元。3季度公司业绩实现稳健增长，现金流表现优异，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3季度中高价酒环比提速，省外增速快于省内。3Q24公司实现营收86.1亿元，同比+11.4%，增速快于行业平均增速，表现亮眼。（1）分产品来看，3Q24中高价酒营收61.9亿元，同比+6.7%，环比2季度提速（2Q24中高价酒增速+1.5%）。2季度公司对战略单品青花系列主动控货，3季度在良性库存的基础上，公司积极备战中秋旺季，我们判断，青花系列恢复增长，中档价格带的老白汾、巴拿马营收增长快于公司平均增速。受消费环境疲软影响，大众价格带的其他酒类实现较快增长，3Q24其他酒类营收24.1亿元，同比+25.6%，收入占比28.0%，同比提升3.2pct。我们判断玻汾3季度受产品结构调整影响，环比2季度降速，但仍可维持25%+的较快增长。（2）分区域来看，3Q24省内营收35.1亿元，同比+12.1%收入占比40.8%，同比基本持平，省外营收50.9亿元，同比+10.9%，3季度省内增速快于省外。从经销商数量来看，截至3季度末公司经销商数量合计4368家，其中年初以来省内、省外经销商分别增加5家、432家。大本营省内市场为公司基本盘，在行业调整期具备一定防御性，渠道端相对稳定。省外市场当前仍处于拓展阶段，公司对价盘把控、渠道结构严格调控，我们判断前期招商贡献较多增量。
    3季报公司现金流及预收款表现亮眼，毛利率受产品结构调整影响小幅波动。（1）截至3季度末，公司合同负债54.8亿元，环比减少2.5亿元，上年同期环比减少5.8亿元。3Q24公司销售收现85.6亿元，同比+30.8%渠道回款表现亮眼。（2）受产品结构调整影响，3Q24公司毛利率为74.3%同比下降0.7pct。自“汾享礼遇”政策实施以来，公司费用投放效率逐步提升，3季度公司四项费用率同比提升0.8pct至15.4%，其中销售费用率为10.5%，同比基本持平，管理费用率小幅提升0.6pct至4.4%。3Q24公司税金及附加比例同比降1.4pct，主要受生产及销售出货节奏影响。综上公司3Q24公司归母净利率为34.1%，仍维持在历史较高水平。
    估值
    在行业调整背景下，公司多价格带产品体系优势显现，省内基本盘稳定，省外聚焦京津冀、长三角、珠三角等地区。随着公司品牌影响力的不断提升，助力全国化深度推进，中长期来看，营收增长具备韧性。考虑到行业当前仍处于磨底期，根据公司公告业绩，我们下调此前盈利预测，预计2024-2026年公司收入增速分别为16.5%、11.6%、11.1%，归母净利增速分别为19.7%、13.7%、12.3%，EPS分别为10.24、11.65、13.08元/股，对应PE分别为20.4X、17.9X、16.0X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动影响需求。茅五价格出现回落，影响次高端价格带。

公司主动调整经营节奏，省内市场持续深耕

今世缘(603369)
    今世缘公告3季报业绩。1-3Q24公司营收99.4亿元，同比+18.9%，归母净利30.9亿元，同比+17.1%。3Q24公司营收、归母净利分别为26.4亿元、6.2亿元，同比分别+10.1%、6.6%。截至3季度末，公司合同负债5.4亿元，环比-0.8亿元，上年同期环比+1.8亿元。3季度公司主动调控，业绩环比降速省内势能延续，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3季度受外部市场环境影响，公司主动调控，营收增速放缓。3Q24公司营收26.4亿元，同比增10.1%，受行业环境影响，叠加公司主动调控，3季度业绩环比降速。（1）分产品来看，3Q24公司特A+（300元+）营收18.1亿元，同比+11.7%，收入占比68.8%，同比提升1.0pct。特A类产品（100-300元）营收6.5亿元，同比+9.5%。百元以内产品营收1.7亿元，同比-0.7%。公司核心单品四开商务消费场景占比较高，受外部环境影响环比降速，我们判断3季度与公司平均增速基本一致。大众价格带单开及淡雅在上半年快速放量后，公司主动调整节奏，增速放缓。（2）分区域来看，省内、省外营收分别为24.2亿元、2.0亿元，同比分别增9.3%23.0%，其中省内市场营收占比91.9%，保持稳健增长，竞争优势延续。省外市场持续开拓，低基数下维持高增。截至3季度末，公司经销商数量合计1193家，其中省内经销商588家，环比增54家，公司对省内薄弱市场持续深耕，省外经销商605家，环比增89家，公司在省外聚焦样板市场，集中资源精准投放，省外拓展进展顺利。
    货折投放加大影响毛利率表现，合同负债环比回落。（1）截至3季度末公司合同负债5.4亿元，环比-0.8亿元，上年同期环比+1.8亿元。3Q24公司销售收现30.6亿元，同比-1.8%，经营活动现金流9.8亿元，同比降16.9%，主要与回款进度偏慢有关。（2）3季度以来行业整体动销承压，公司主动加大货折力度，促进动销。受销售政策调整及货折力度加大影响，3Q24公司毛利率为75.6%，同比减少5.1pct，下滑明显。3Q24公司四项费用率同比降3.0pct，其中销售费用率、管理费用率同比分别-3.9pct、+0.5pct至20.6%、4.6%。公司税金率同比降0.9pct至19.4%。综上，公司归母净利率为23.7%，同比降0.8pct。
    估值
    公司为江苏省内龙头酒企之一，近几年在省内全面起势，产品生命周期红利释放，叠加扎实的渠道基础，省内市占率仍有提升空间，省外聚焦样板市场，精准投放，持续突破。当前行业进入调整期，公司主动调整经营节奏，以去库存、稳价盘为首要工作。根据公司3季报业绩，我们下调此前盈利预测，预计24年至26年公司营收增速分别为17.2%、11.8%、12.3%，归母净利增速分别为16.1%、13.8%、12.8%，EPS分别为2.90、3.30、3.73元/股，对应PE分别为15.3X、13.5X、11.9X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济下行风险，需求端复苏较慢。省内受竞品挤压，行业竞争加剧。

深化算力布局，跨境支付有望打造新增长极

广电运通(002152)
    近期，公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入71.2亿元（同比+23.9%），归母净利润6.7亿元（同比-10.6%），扣非归母净利5.5亿元（同比-17.1%）。公司Q3实现营业收入24.1亿元（同比+14.4%），归母净利润1.7亿元（同比-37.4%），扣非归母净利1.1亿元（同比-55.7%）。公司算力布局持续深化，跨境支付业务有望打造新增长极，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    营业收入快速增长，研发投入持续加大。公司前三季度营业收入71.2亿元（同比+23.9%），归母净利润6.7亿元（同比-10.6%），扣非归母净利5.5亿元（同比-17.1%），其中归母净利、扣非归母净利同比下降系期间费用增加所致。其中，公司前三季度研发费用6.3亿元（+15.7%），研发投入保持较快增长。
    强强联合，持续深化国产算力布局。公司于2021年入股广电五舟，并通过资源共享，深度赋能，推动广电五舟成为华为鲲鹏和昇腾服务器整机业务的重要战略合作伙伴之一。2024年8月，广电运通实现控股广电五舟，持股比例达26.2%。成为控股股东后，公司具备通用算力和人工智能算力的基础底座，算力布局持续深化。
    中标跨境人民币项目，跨境支付业务有望打造新增长极。2024年10月22日至24日，金砖国家领导人第十六次峰会在俄罗斯喀山举行。与会国家希望在成员国间经贸中加大本币结算以降低对美元的依赖，建立金砖支付体系的提议得到支持。近日，公司中标北部湾数字人民币综合服务平台项目，标志着在推动数字人民币在跨境贸易场景应用方面迈出关键性的一步。公司拥有互联网支付牌照，具备卡位优势，未来跨境支付业务有望打造新增长极。
    估值
    预计24-26年归母净利为9.9、11.3和12.6亿元，EPS为0.40、0.45和0.51元(考虑公司研发投入加大，下修9.6%-9.7%)，对应PE分别为31X、27X和24X。公司算力布局持续深化，跨境支付业务有望打造新增长极，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    客户拓展不及预期；技术研发不及预期；费用控制不及预期。

Q3业绩受气候拖累，期待冰雪季表现

长白山(603099)
    公司发布2024年三季报。24Q3公司实现营收3.40亿元，同比+3.19%；归母净利润1.27亿元，同比-9.04%。Q3业绩受气候以及成本端因素影响，短期内冰雪旺季表现值得期待，中长期看好外部交通改善和项目扩容对公司业绩的推动，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    景区客流受气候因素扰动，Q3传统旺季业绩略下滑。24Q1-3实现营收5.95亿元，同比+19.55%；归母净利润1.48亿元，同比-2.52%；扣非归母净利润1.56亿元，同比+3.63%。其中24Q3公司实现营收3.40亿元，同比+3.19%；归母净利润1.27亿元，同比-9.04%；扣非归母净利润1.28亿元，同比-7.41%。Q3为公司的传统经营旺季，我们预计业绩下滑一方面是由于气候影响进山人次，据长白山管委会数据，由于台风和暴雨存在地质灾害，长白山主景区于7月27日-7月31日期间关闭，7月单月接待的游客同比下降8.8%；另一方面交通产能的扩充增加了折摊成本。
    黄金周客流持续增长，冰雪季表现值得期待。国庆假期长白山景区累计接待游客18.18万人次，同比+18.05%。截至2024年10月7日，长白山主景区共接待游客295.6万人次，同比+23.2%。25年2月，亚冬会将于哈尔滨举行，我们预计将会催化东北地区冰雪旅游热度。
    沈白高铁开通有望提振客流，积极推进定增促进项目扩容。沈白高铁预计于2025年通车，届时北京至长白山最短运行时间将压缩至4小时，外部交通显著改善有望提振客流。据公司公告，公司拟向特定对象发行股票募集约5亿元资金，其中3.5亿元用于长白山火山温泉部落二期，1亿元用于长白山旅游交通设备提升项目。火山二期项目注重全季节运营，补齐冬季冰雪游板块，丰富公司的旅游产品体系。交通设备提升主要用于购置客运车辆，有望承接外部客流的增长，提升景区内部的交通运力。
    估值
    公司的冰雪第二旺季打造初具成效，有望逐步贡献业绩。由于旺季经营受气候影响，我们调整公司24-26年EPS为0.61/0.77/0.86元，对应市盈率分别为55.1/43.7/39.2倍，中长期看好外部交通改善叠加公司积极推进项目建设改造对客流的吸引。维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    极端气候影响，新项目推进不及预期，居民消费恢复不达预期风险。