2023年三季报点评：一体化构筑成本优势，单位盈利稳健提升

晶澳科技(002459)
    投资要点
    业绩环比小幅下滑，单位盈利能力稳健提升
    1）2023年前三季度，公司实现营业收入599.8亿元，较上年同比+21.6%；实现归属于上市公司股东的净利润67.7亿元，较上年同期+105.6%。分季度来看，三季度公司实现收入191.4亿元，司比-8.2%，环比-6.0%，实现归母净利19.5亿元，同比+22.9%，环比-12.6%；实现扣非净和18.7亿元，同比+16.1%，环比-30.2%。2）受益十海外渠道及成本管控优势，公司组件盈利持续维持高位，单三季度毛利率环比提升1.4Pcts至21.0%。
    出货量稳步提升，持续推进n型产能布局
    2023年前三季度，公司电池组件出货量37.6GW（含自用965MW），其中组件海外出货量占比约52%，分销出货量占比约31%；单三季度组件出货12.3GW，环比+5%。截至目前包头硅片项目、扬州、曲靖、石家庄、东台n型电池项目陆续投产，产能逐步释放，满足市场对高效产品需求，提升公司盈利能力。此外扬州第二个10GWn型电池项目按计划推进，计划于年末投产，截至2023年末公司n型电池产能将超过57GW。
    一体化构筑成本优势，品牌渠道力持续提升
    1）12019年回A以来公司不断加快一体化产能建设步伐，同时签订多个长单协议保障原料供给兴建多个辅材配套项目保障辅材供应。得益于公司的一体化布局，公司产品毛利率居行业前列且毛利率波动幅度较小。2）目前公司已经形成了全球化销售网络布局，并已在美国、德国、日本、韩国、澳大利亚、巴西等地形成了销售中心，能够为公司在各大洲进一步的渠道开拓奠定基础。3）公司品牌优势明显，全球认可度较高，牌获得国内外权威机构多项认证，可融资性高达96%，助力公司海外出货占比持续提升。
    投资建议
    公司是光伏一体化老牌龙头，一体化布局增强成本竞争力，分散化渠道及产能布局助力盈利规模提升，N型产品进入收获期，我们预计公司2023-2025年归母净利润为90.5/125.8/167.9亿元，对应EPS为2.7/3.8/5.1元。对标行业可比公司平均估值水平，给予2023年15倍PE估值，目标价40.9元/股，维持手“买入”评级。
    风险提示
    政策不及预期风险、需求不达预期的风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动的风险

深度报告：品牌渠道齐发力，组件一体化龙头稳健增长

晶澳科技(002459)
    一体化组件龙头，业绩持续高速增长
    公司是新能源发电解决方案平台企业，以硅片-电池片-组件的主产业链为主体，以光伏辅材和设备产业、光伏+应用场景解决方案为两翼，持续深入推进“一体两翼”战略。截至2022年底，公司组件产能近50GW，硅片和电池产能约为组件产能的80%。按照公司未来产能规划，2023年底公司组件产能将达95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%。公司硅片、电池片以及组件产品技术水平均处于行业领先地位，最新发布的基于新一代尺寸矩形硅片的全新N型组件产品DeepBlue4.0Pro，电池量产转换效率可达25.6%。
    光伏组件行业高景气，一体化头部企业持续受益
    碳中和背景下，随着光伏技术的进步以及度电成本的大幅下降，叠加能源结构转型的需求，我们预计2023年全球新增光伏装机368.8GW，同比增长37.6%，预计2025年全球光伏新增装机619.1GW，2023-2025年年均复合增速32.2%。按1.15容配比测算，2025年全球光伏组件需求量将达到711.9GW。组件龙头企业的成本、规模、渠道、品牌壁垒高，行业集中度持续提升，强者恒强，一体化组件的盈利能力有望在硅料价格逐步下降的背景下持续修复，迎来量利齐升。
    一体化构筑成本优势，品牌渠道力持续提升
    1）2019年回A以来公司不断加快一体化产能建设步伐，同时签订多个长单协议保障原料供给兴建多个辅材配套项目保障辅材供应。得益于公司的一体化布局，公司产品毛利率居行业前列且毛利率波动幅度较小。2）目前公司已经形成了全球化销售网络布局，并已在美国、德国、日本、韩国、澳大利亚、巴西等地形成了销售中心，能够为公司在各大洲进一步的渠道开拓莫定基础。3）公司品牌优势明显，全球认可度较高，牌获得国内外权威机构多项认证，可融资性高达96%，助力公司海外出货占比持续提升。
    投资建议
    公司是光伏一体化老牌龙头，一体化布局增强成本竞争力，分散化渠道及产能布局助力盈利规模提升，N型产品进入收获期，我们预计公司2023-2025年归母净利润为97.50/133.45/174.57亿元，对应EPS为2.94/4.03/5.27元。对标行业可比公司平均估值水平，给予2023年15倍PE估值标价44.1元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    政策不及预期风险、需求不达预期的风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动的风险