电解铝产能满产，盈利弹性增加

云铝股份(000807)
    核心观点
    2024Q3公司归母净利润同比增长31%。2024Q1-Q3营收391.9亿元，同比+31.7%，归母净利润38.2亿元，同比+52.5%，扣非归母净利润36.8亿元，同比+48.8%，经营性净现金流55.73亿元。2024Q3单季度营业收入145.4亿元（同比+20.2%，环比+9.4%），归母净利润13.0亿元（同比+31.4%，环比-4.0%）。
    2024Q3原铝产量同比增长9.8%。今年复产以来，云南来水充足，铝行业供电稳定，公司电解铝产能满产，公司2024Q3电解铝产量79.7万吨，同比增长9.8%，三季度范围内超产3%左右。氧化铝和炭素产量平稳，氧化铝一直维持年化产能140万吨。
    2024Q3南储电解铝现货均价19440元/吨，环比二季度下降1000元/吨；2024Q3广西氧化铝价格3950元/吨，环比增长220元/吨。粗略测算电解铝价格下跌环比减利6亿元，氧化铝价格上涨环比减利1.5亿元；但考虑到二季度的电解槽重启费用以及满产带来的产销量增加和成本下降，公司三季度盈利与二季度相差不多。
    绿电优势突出：公司是国内规模最大的绿色低碳铝供应商，依托云南省丰富的绿色电力优势，2024年上半年公司生产用电结构中绿电比例80%以上。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。
    风险提示：铝价下跌风险，氧化铝价格上涨风险，电费上涨风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    我们假设2024-2026年铝现货价格分别为19900/20000/20000元/吨（前值19500元/吨），氧化铝价格为3870/3500/3500元/吨，预焙阳极价格为4500元/吨，公司用电含税价格为0.44元/度，预计2024-2026年收入525/545/554亿元，同比增速23.1/3.9/1.6%，归母净利润47.10/59.97/62.76亿元，同比增速19.1/27.3/4.6%；摊薄EPS分别为1.36/1.73/1.81元，当前股价对应PE分别为7.0/5.8/5.6x。公司是国内绿色水电铝龙头企业，电力成本较低且稳定，产品低碳优势将进一步凸显，维持“优于大市”评级。

2024年三季报点评：利息净收入增长亮眼

宁波银行(002142)
    核心观点
    营收利润增速较前期变化不大。公司2024前三季度实现营业收入508亿元，同比增长7.4%，增速较上半年回升0.3个百分点，变化不大；前三季度实现归母净利润207亿元，同比增长7.0%，增速较上半年回升1.6个百分点，业绩增长平稳。前三季度年加权平均净资产收益率14.1%，较上年同期下降1.5个百分点。
    资产增速不算低。2024年三季度末总资产同比增长14.9%至3.07万亿元，资产增速保持在近两年平均水平附近，结合当前ROE以及分红率来看，这一资产增速并不算低。其中贷款总额同比增长19.6%，存款同比增长18.1%，均保持较高的增速水平。前三季度贷款增长主要来自对公贷款，与行业整体趋势一致。公司三季度末核心一级资本充足率9.43%，较年初下降0.21个百分点。
    净息差比较稳定，利息净收入增长亮眼。公司披露的前三季度日均净息差1.85%，同比仅降低4bps，估计仍然主要受贷款利率下降影响。其中近五个季度的单季净息差基本在1.85%附近波动，三季度单季净息差1.81%，环比下降3bps，但较去年三季度持平，净息差算是比较稳定。受益于较好的净息差表现，公司利息净收入同比增长16.9%。
    手续费净收入同比下降，其他非息收入保持稳定。公司前三季度实现手续费净收入37亿元，同比下降30.3%，估计仍然是受到资本市场波动影响，财富业务收入同比下降。公司前三季度其他非息收入合计117亿元，同比保持稳定。
    不良生成率上升，拨备覆盖率下降。公司三季度末不良率0.76%，较二季度末和年初均持平；三季度末关注率1.08%，较二季度末上升0.06个百分点，较年初上升0.43个百分点。前三季度不良生成率1.26%，同比上升0.37个百分点。公司三季度末拨备覆盖率405%，较二季度末下降16个百分点，较年初下降76个百分点。
    投资建议：公司整体表现较中报变化不大，我们维持盈利预测不变，预计公司2024-2026年归母净利润274/295/319亿元，同比增速7.3%/7.7%/8.1%；摊薄EPS为4.03/4.35/4.71元；当前股价对应的PE为6.4/6.0/5.5x，PB为0.86/0.77/0.69x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

锂电负极领先企业，三季度业绩稳步增长

尚太科技(001301)
    核心观点
    公司2024前三季度实现归母净利润5.78亿元，同比+1.72%。公司为全球锂电负极领先企业，主要产品包括锂电石墨负极和石墨化焦。2024年前三季度公司实现营收36.2亿元，同比+14.2%，实现归母净利润5.78亿元，同比+1.72%。对应2024Q3公司实现营收15.3亿元，同比+27%，环比+24%，2024Q3实现归母净利润2.21亿元，同比+35%，环比+6%；2024Q3实现毛利率24.7%，同比+2.1pcts，环比-0.1pcts，净利率14.5%，同比+0.9pct，环比-2.4pct。
    负极出货稳定增长。2024年前三季度公司负极材料产品销售数量达14.8万吨，同比增长超过55%，对应2024Q3公司负极出货约6.4万吨，环比+23%）我们估算2024Q3公司负极产品单吨盈利约3400-3500元，环比-8%至-10%。展望2024Q4，我们预计公司负极出货有望继续环比增长，达到6.5-7万吨，负极单吨盈利可继续保持稳定。
    公司费用控制稳定，存货微增。公司2024年前三季度费用率合计5.91%，同比+0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.18%/1.51%/3.1%/1.13%。2024年前三季度公司经营性现金流出5.3亿元，其中2024Q3经营性现金流出4.2亿元，同环比均转负。2024三季度末公司存货13.4亿元，较二季度末增长10%。
    国内产能陆续落地，海外产能逐步推进。国内产能方面，公司2023年底负极产能达到24万吨，伴随北苏二期年产10万吨负极项目逐步落地，预计将于2024年底逐步投产，公司产能将达到34万吨。海外方面，公司继在新加坡设立全资子公司，在西班牙设立全资孙公司后，10月25日公司发布公告，为满足海外市场需求，公司拟以自有资金或自筹资金在马来西亚设立全资孙公司，并投资建设马来西亚年产5万吨锂离子电池负极材料项目，该项目总投资约1.54亿美元（折合人民币约10.9亿元），建设周期预计为24个月，建设海外工厂的主要目的是便于在境外直接生产制造，满足境外终端客户和市场的需要。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润8.13/9.53/11.27亿元，同比增长13%/17%/18%，结合绝对估值与相对估值的结果，我们认为公司股票合理估值区间为69.35-76.65元，较当前股价有10%-22%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：下游行业需求增速不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；宏观政策波动的风险。

第三季度收入同比增长9.83%，渠道调整效果逐渐体现

海天味业(603288)
    核心观点
    2024年第三季度收入同比增长9.83%。海天味业2024前三季度实现营业总收入203.99亿元，同比增长9.38%；实现归母净利润48.15亿元，同比增长11.23%；实现扣非归母净利润46.15亿元，同比增长11.14%；2024第三季度实现营业总收入62.43亿元，同比增长9.83%；实现归母净利润13.62亿元，同比增长10.50%；实现扣非归母净利润12.89亿元，同比增长9.11%。酱油品类与线下渠道边际改善，渠道调整效果体现。2024第三季度酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现营收30.7/11.1/5.8/10.2亿元，同比+9%/+8%/+10%/+15%，线下/线上渠道分别实现营收54.4/3.4亿元，同比+8%/+45%，酱油品类和线下渠道在线下餐饮疲软的背景下增速环比2024第二季度改善明显，体现前期渠道调整效果，其他品类（料酒、醋等）也保持较好增幅。渠道端北部/中部/东部/南部/西部经销商环比+1/15/16/13/3家至1976/1470/914/868/1494家，经销商数量回升企稳。
    毛利率同比改善，竞争环境下费用率维稳。2024第三季度公司毛利率为36.6%，同比+2.1pct，主因黄豆等大宗原料成本呈回调趋势。2024第三季度销售/管理费用率5.6%/2.4%，同比基本持平，虽然调味品行业竞争有所加剧，但是公司整体费投在规模优势下保持良性。综合来看，2024第三季度净利率21.8%，同比+0.1pct，公司继续维持较高水平的盈利能力。
    前期积累势能逐渐释放，员工持股计划加强凝聚力。2024年公司依托品牌与渠道的势能积累，库存调整到良性水平。2024年员工持股计划2024年对应公司业绩考核指标与公司利润目标一致，即2024年归母净利润同比增加10.8%（剔除股份支付费用），对应2024第四季度利润增长约9%，员工持股计划有望加强团队凝聚力，助力中长期良性发展。
    风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期等。盈利预测与投资建议：考虑到下游餐饮需求较为疲软，我们下调此前盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入268.9/296.4/323.6亿元（前预测值为275.2/303.3/331.2亿元），同比9.5%/10.2%/9.2%；2024-2026年公司实现归母净利润62.4/68.5/74.2亿元（前预测值为63.8/70.1/75.9亿元），同比11.0%/9.8%/8.3%。综上，我们预计2024-2026年公司实现EPS1.12/1.23/1.33元，当前股价对应PE分别为40.4/36.8/34.0倍，维持优于大市评级。

第三季度归母净利润同比增长32.6%，看好公司长期成长

海油发展(600968)
    核心观点
    公司第三季度归母净利润同比增长32.6%，业绩超预期。2024年前三季度公司实现营收336.7亿元（同比+6.6%），归母净利润26.9亿元（同比+25.3%），扣非归母净利润25.0亿元（同比+26.5%），毛利率为14.6%（同比+0.8pcts），三费率为3.8%（同比-0.1pcts），净利率为8.2%（同比+1.2pcts）。2024年第三季度公司实现营收120.4亿元（同比+10.2%），归母净利润10.7亿元（同比+32.6%），扣非归母净利润9.7亿元（同比+28.5%），毛利率为15.4%（同比+0.1pcts），三费率为3.7%（同比-0.3pcts），净利率为9.1%（同比+1.5pcts），公司单三季度归母净利润增速超预期。
    公司重点项目建设稳步推进，为公司贡献业绩增量。2024年上半年公司“海洋石油115”FPSO坞修项目提前投运，LNG运输船项目（一期）全面启动，其中首制船“绿能瀛”完工交付，我国首艘通过中国船级社入级建造检验的LNG运输加注船“海洋石油302”完成首船加注。公司承揽的东海地区首个EPC光伏项目——宁波终端分布式光伏建设项目成功并网发电，为公司贡献新的业绩增量。
    中国海油未来产量稳定增长，看好公司长期发展空间。海上是我国未来油气的主要增量，2024-2026年中国海油净产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，中值增速分别为5%/11%/4%，中长期净产量增速有望维持6%-7%。公司工作量/收入与中国海油油气产量正相关，油气服务工作量有望持续增长。随着海上油气田开发进入中后期，稳产增产工作量加大，公司能源技术服务收入增速高于海油产量增速，看好公司长期发展空间。
    公司受益于FPSO、FLNG的长期需求增长，以及伴生LPG等副产品产量和LNG贸易量增长。未来随着国内及海外新增油气田从近海/浅海向深海拓展，油气生产方式从平台向FPSO模式转变，FPSO及FLNG长期需求增长，公司作为业主方，受益于长期租金收入的持续增长。在能源物流服务方面，随着海洋油气产量提升，公司服务工作量持续增加，伴生LPG、凝析油等副产品贸易量趋势向上，LNG运输业务有望成为该板块业绩新增长点。
    风险提示：原油价格大幅波动的风险；项目进展不及预期的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。
    投资建议：由于公司能源技术服务板块毛利率持续提升，我们上调公司2024-2026年归母净利润至37.7/44.2/50.0亿元（原值为35.2/39.6/45.1亿元），摊薄EPS为0.37/0.44/0.49元，对应当前PE分别为12.2/10.4/9.2x，维持“优于大市”评级。

第三季度销量增速优于行业，千升酒收入持续同比提升

珠江啤酒(002461)
    核心观点
    珠江啤酒公布2024年三季度报告，2024年前三季度实现营业总收入48.87亿元，同比+7.37%；实现归母净利润8.07亿元，同比+25.35%；实现扣非归母净利润7.68亿元，同比+27.23%。2024年第三季度实现营业总收入19.01亿元，同比+6.89%；实现归母净利润3.07亿元，同比+10.60%；实现扣非归母净利润2.92亿元，同比+9.10%。
    第三季度公司销量增速优于行业，千升酒收入持续同比提升。第三季度公司收入同比+6.9%，拆分量价来看，第三季度公司销量同比+4.8%，增速环比提升。据国家统计局数据，第三季度全国规模以上企业啤酒产量同比-4.1%，公司销量表现明显优于行业整体。第三季度公司千升酒收入同比+2.0%，主要系97纯生单品快速增长拉动产品结构升级。前三季度公司高档啤酒销量同比+14.81%，环比上半年销量增速（同比+14.3%）提升。
    第三季度费用率同比上行，盈利能力改善系毛利率提升拉动。第三季度毛利率同比+4.0pct，系产品结构升级及原材料成本下行共同影响所致，第三季度千升酒成本同比-5.5%。第三季度销售费用率同比+2.1pct，预计系旺季公司增加促销及市场推广费用投放所致。第三季度管理费用率、研发费用率均同比小幅提升（+0.5pct/+0.9pct），预计系正常经营节奏变化。第三季度归母净利率16.1%，同比+0.5pct，盈利能力小幅改善。
    核心单品97纯生加强渠道渗透，公司在广东地区市占率提升。今年以来公司核心单品97纯生加强餐饮渠道开拓，且97纯生作为高性价比的纯生类产品受到消费者青睐，97纯生保持较强增长势能，帮助公司在广东区域抢占竞争对手市场份额。除此之外，公司在产品结构升级战略指导下，进一步丰富其高端产品矩阵，今年推出珠江P9、珠江1985等高端新品，为进一步渗透餐饮渠道加持，亦为长期高端化发展补足动力。
    盈利预测与投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入57.3/60.6/63.9亿元，同比+6.6%/+5.6%/+5.5%；实现归母净利润8.0/9.1/10.2亿元，同比+28.4%/+13.1%/+12.5%；EPS分别为0.36/0.41/0.46元；当前股价对应PE分别为26/23/20倍。看好公司高档产品持续较快增长，公司在广东省市场有望获得份额持续提升，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；公司核心产品渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。

第三季度收入增速环比改善，传统渠道调整见效

甘源食品(002991)
    核心观点
    甘源食品公布2024年三季报，2024年前三季度实现营业总收入16.06亿元，同比+22.23%；实现归母净利润2.77亿元，同比+29.48%；实现扣非归母净利润2.48亿元，同比+32.10%。第三季度实现营业总收入5.63亿元，同比+15.58%；实现归母净利润1.11亿元，同比+17.10%；实现扣非归母净利润1.03亿元，同比+22.26%。
    第三季度收入增速环比提升，传统渠道调整见效。第三季度公司营收同比+15.6%，环比第二季度收入增速（+4.9%）提升明显，主要系传统渠道进行销售模式及销售团队人员调整后，销售表现有所改善。第三季度电商渠道在新负责人的引导下进行产品梳理及策略打磨，预计电商渠道收入表现环比上半年亦有所改善，电商渠道将在第四季度销售旺季投放新产品，预计后续运营策略调整的效果将逐步显现。线下渠道中，海外渠道及量贩零食渠道维持高成长势能，其中量贩零食渠道前三季度收入实现接近翻倍的增速。
    第三季度毛利率同比下滑，销售费用率同比提升。第三季度毛利率36.8%，同比-0.7pct，主要系渠道结构变化所致，与毛利率水平偏低的量贩零食、海外渠道占比提升有关。而成本端对毛利率有正向贡献，主因今年以来主要原材料成本同比下行，叠加公司采取了多项成本优化举措。第三季度销售费用率11.4%，同比+1.5pct，销售费用率小幅提升主要系销售人员引进导致人员薪酬增加所致。整体看，第三季度毛销差同比下滑2.2pct，但受益于所得税率同比下降（2023年第四季度以来享受优惠税率），归母净利率同比+0.3pct至19.7%。
    本轮改革红利仍在释放，预计第四季度收入增速延续改善。收入端，目前公司电商渠道蓄力第四季度旺季上新产品，传统商超渠道完成部分KA客户的直营化转变，预计第四季度延续改善态势。公司积极开拓新渠道，量贩零食渠道、海外渠道的高速增长仍具强确定性。中长期看，公司具备细分品类龙头优势，叠加产品创新能力突出，产品、渠道双轮驱动的策略有助于公司实现长足发展。
    盈利预测与投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入22.5/27.1/32.5，同比+21.8%/+20.5%/+19.9%；实现归母净利润3.9/4.6/5.5，同比+19.1%/+18.4%/+19.2%；EPS分别为4.20/4.98/5.93元；当前股价对应PE分别为17/14/12倍。公司仍处于多渠道发力增长阶段，持续巩固细分赛道龙头优势，且加强股东回报，维持“优于大市”评级。
    风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨。

三季报点评：三季度业绩环比明显提升，铜矿逐步放量提升利润弹性

金诚信(603979)
    核心观点
    公司发布三季报：前三季度实现营收69.71亿元，同比+31.23%；实现归母净利润10.93亿元，同比+53.96%。公司24Q3实现营收26.98亿元，Q3环比+17.30%；24Q3实现归母净利润4.80亿元，Q3环比+41.71%。
    矿山服务：前三季度实现营收48.78亿元，同比+3.04；实现毛利13.89亿元，同比+2.94%；毛利率28.49%。矿服业务24Q1/Q2/Q3分别实现营收15.51/17.53/15.74亿元，Q3环比-10.21%；分别实现毛利4.06/5.22/4.62亿元，Q3环比-11.45%；分别实现毛利率26.16%/29.76%/29.35%。公司矿服业务总体保持稳健增长。
    矿山资源开发：前三季度实现营收19.75亿元，同比+343.56%；实现毛利8.74亿元，同比+291.86%；毛利率44.25%。矿山资源开发24Q1/Q2/Q3分别实现营收3.89/4.72/11.13亿元，Q3环比+135.80%；分别实现毛利1.69/1.99/5.05亿元，Q3环比+153.82%；分别实现毛利率43.49%/42.17%/45.40%。Q3矿山资源业务规模环比实现大幅提升，一方面是得益于，自2024年7月起，赞比亚Lubambe铜矿产销量纳入公司自有矿山资源项目产销量，另一方面是得益于，刚果(金)Lonshi铜矿随着产能逐步爬升，预计Q3铜矿产销量环比也有比较明显的提升。另外，LME铜24Q2/Q3均价分别为9892/9336美元/吨，Q3环比-5.63%，但公司Q3矿山资源业务毛利率还有所提升，我们认为这主要是得益于Lonshi铜矿随着产能逐步爬坡，成本也有所优化的结果。
    铜矿项目陆续兑现：Dikulushi2024年计划生产、销售铜精矿含铜(当量)约1万吨；Lonshi2024年计划生产铜金属2万吨，销售铜金属2.2万吨，预计2024年底实现达产；San Matias铜金银矿项目已顺利完成Alacran铜金银矿床可行性研究，并于2023年12月向哥伦比亚国家环境许可证管理局提交环境影响评估(EIA)；Lubambe铜矿已于2024年7月11日办理完毕股权交割手续，公司拟对整个矿山系统进行技术改造，使矿山具备达产条件。
    风险提示：公司资源开发进展不达预期；铜价下跌超预期；安全环保风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    预计公司2024-2026年营收102.93/124.62/144.14(原预测103.96/132.54/153.65)亿元，同比增速39.1%/21.1%/15.7%；归属于母公司净利润16.57/23.85/26.74(原预测16.03/24.80/27.89)亿元，同比增速60.7%/43.9%/12.1%；摊薄EPS为2.66/3.82/4.29元，当前股价对应PE为15/11/10X。考虑到公司矿山服务业务优势明显，毛利率高，增速快，且矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿项目，项目开发稳步推进，有增储前景，维持“优于大市”评级。

产品结构优化叠加出口放量，2024年前三季度净利润同比增长109%

长城汽车(601633)
    核心观点
    产品结构优化叠加出口放量，2024年前三季度净利润同比增长109%。2024年前三季度长城汽车营收1422.5亿元，同比+19.0%，归母净利润104.3亿元，同比+108.7%，扣非净利润83.7亿元，同比+119.9%，单季度看，24Q3长城营收508.3亿元（24Q3整体汽车销量29.4万辆，同比-14.7%，环比+3.4%，24Q3出口销量为12.3万辆，同比+39.9%，环比+12.9%），同比+2.6%，环比+4.6%，归母净利润33.5亿元，同比-7.8%，环比-13.0%，扣非净利润27.2亿元，同比-11.0%，环比-25.0%；整体看得益于出口业务的增长及产品结构的持续优化，公司业绩稳定释放。
    单车营收同环比提升。费率维度，公司24Q3销售/管理/研发费用率分别4.8%/2.0%/4.0%，同比+1.1/-0.1/-0.1pct，环比+0.5/-0.1/-0.6pct，费用管控稳定，销售费率略有提升主要系Q3新车渠道、营销投入所致（全新蓝山、哈弗H9等）；24Q3公司单车营收17.3万元，创阶段性新高，同比+2.9万元，环比+0.2万元：24Q3公司毛利率为20.8%，同比-0.9pct，环比-0.6pct，主要系Q3中高端坦克品牌销量有所下滑所致（环比-5.2pct)；24Q3单车归母利润为1.14万元（24Q2为1.35万元，23Q3为1.05万元），Q3汇兑收益下滑也一定程度影响利润释放，整体看Q3公司盈利能力保持相对稳定。
    新能源战略持续推进，看好产品、技术等维度升级带来销量推动力。1）产品维度：8月魏牌蓝山智驾版正式上市（9月销量6018辆，同比+201%)，二代哈弗H9上市即上量；2）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，发布智能四驱电混技术Hi4；智能化方面具备从感知硬件到计算平台的全域自研能力；3）组织变革维度：通过“强后台、大中台、小前台”，建立3.0版组织架构，同时构建套贯穿整车到核心零部件的森林生态体系，持续赋能长城新能源转型及向上发展；4）出海层面：马来西亚、印尼CKD项目投产，哈弗大狗在乌兹别克斯坦上市；坦克300在马来西亚、阿塞拜疆上市；与越南成安集团就CKD合作签署合作备忘录。
    风险提示：行业销量下滑风险，新车型销售不达预期风险。
    投资建议：考虑到新车型加持下的产品矩阵发力带来的销量增长，上调盈利预测，预计24-26年长城汽车归母净利润为125.0/147.9/169.9亿元（原预测116.6/138.0/159.7亿元），EPS为1.47/1.74/2.00元（原预测1.37/1.62/1.88元），对应PE为19/16/14x，持续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“优于大市”评级。

化妆品业务调整期致收入承压，降本增效支撑毛利结构优化

福瑞达(600223)
    核心观点
    受去年同期地产财务数据有所波动，核心主业保持稳定。前三季度公司营业收入28.03亿元，同比减少17.45%；实现归母净利润1.71亿元，同比减少28.09%。单三季度实现营业收入8.77亿元，同比下降4.82%；归母净利润4391.38万元，同比下降7.76%；扣非归母净利润3927.59万，同比下降12.15%。由于公司去年10月31日完成第二批2家地产公司交接，因此去年三季度仍有部分房地产业务，对公司三季度业绩存在一定扰动影响。
    分业务看，单三季度化妆品业务实现收入5.22亿/yoy-4.9%，毛利率64.48%/yoy+4.4pct。依托产品结构提升和和制造成本降低等方式带动毛利率提升。其中Q3颐莲品牌实现营收2.11亿/yoy-4.1%，前三季度2.0喷雾/嘭润霜销售分别增长21%/54%。Q3瑷尔博士实现营收2.64亿/yoy-10.5%，今年以来闪充水乳/益生菌面膜销售分别同比增长12%/5%，自618后瑷尔博士就产品价格和达人合作机制等方面进行内部调整，预计调整完毕后品牌表现将有所改善。Q3医药业务实现营收1.30亿/yoy+19.3%，毛利率47.43%/yoy-1.68pct，由于去年同期基数较低，同时公司进行销售渠道调整，驱动销售止跌回稳。Q3原料业务实现营收0.77亿/yoy-6.9%，毛利率39.66%/yoy+2.68pct，主要由于高毛利医药级玻尿酸销售占比提升。
    受去年同期地产业务影响，财务数据存在波动。2024Q3公司毛利率/净利率为51.81%/6.08%，同比下滑3.10/1.21pct。销售/管理/研发/财务费用率为36.71%/4.59%/4.35%/-0.70%，分别同比-3.34/-0.65/+0.48/+1.76pct。营运能力方面，2024前三季度存货周转天数125天，同比下降3679天；应收账款周转天数43天，同比上升9天，现金流方面，2024Q2经营性现金流净额-0.75亿/-185.09%。以上财务数据均主要受去年同期地产业务影响。
    风险提示：宏观环境风险，销售不及预期，行业竞争加剧。
    投资建议：在外部行业激烈竞争和自身内部调整下，公司三季度收入端有所承压，但通过产品结构优化以及对于费用投放的有效管控，预计核心业务利润端仍表现良好。未来随着公司内部调整完毕，叠加降本增效措施的积极推进，整体业绩有望不断改善。考虑公司化妆品品牌正处于内部调整期，同时医药和原料业务受到行业政策及竞争激烈影响，我们下调2024-2026年归母净利润至2.72/3.26/3.68（原值为3.24/3.74/4.26亿元），对应PE为27/23/20倍，维持“优于大市”评级。

阶段性投入扰动当季利润表现，四季度收入业绩边际改善可期

学大教育(000526)
    核心观点
    2024年三季度实现归母净利润1418.58万元。2024年前三季度，公司实现收入22.47亿元/+25.3%，实现归母净利润1.76亿元/+50.2%，扣非后归母净利润为1.61亿元/+40.5%。单看第三季度，公司实现收入6.27亿元/+15.7%，归母净利润1418.58万元/-49.7%，扣非后归母净利润为912.44万元/-46.0%，差值主要来源于期内发生的非流动性资产处置损益约231.63万元。若剔除股份支付费用则归母净利润为2975.80万元，仍低于我们此前预期（3500万元），考虑系三季度为个性化教育业务淡季，叠加进入下半年以来公司更为积极地新开网点及新招教师产能爬坡导致利润端阶段性承压。
    合同负债余额同比增长18.1%，四季度收入同比有望边际回升。报告期内，公司销售商品、提供劳务获得现金10.89亿元，高基数下同比+16.6%（2023年同期为32.2%）。另一方面，期末合同负债余额为9.83亿元，同比+18.1%（2023年同期13.6%）。总体而言，期内收款增速与合同负债同比均高于收入增速，若后续消课节奏正常，四季度收入增速有望边际回升。
    投入阶段性增加，利润率承压下滑。2024年三季度，公司归母净利率为2.3%/-2.9pct.扣非后归母净利率为1.5%/-1.7pct。毛利率为32.2%/-0.7pct，略微下滑考虑系三季度为应届生毕业季，公司招聘较多新老师，导致人效阶段性下滑。期间费用率为31.0%/+2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9%/20.1%/1.5%/2.4%，分别同比-1.5pct/+4.2pct/持平/持平。其中剔除股权激励费用影响的管理费用率为17.6%，主要系网点扩张新增开办费用及储备教师、咨询师导致的成本提升。销售费用率下滑，系三季度为个性化培训淡季合理安排费用投放。
    风险提示：股东破产处置、政策变动、人才流失、课程技术研发不及预期。
    投资建议：2024年三季度公司利润端承压，考虑是增加师资储备及扩充网点的阶段性影响在业务淡季有所放大。除利润端外，三季度收入同比也略低于我们前瞻预期（+20%），但关注到公司期内销售收款及期末合同负债同比均优于收入表现，我们分析需求边际变化较为有限，更多系收入确认节奏影响。基于此我们对公司四季度看法仍相对积极，考虑到产能爬坡效益逐步释放，四季度收入同比有望边际回升；叠加班课占比提升，利润率亦有望持续改善。综合公司三季度业绩表现及四季度在全年收入占比有限等因素，我们暂时将公司2024-2026年归母净利润预测下调至2.23/2.80/3.48亿元（-12%/-16%/-20%），对应EPS为1.83/2.29/2.85元，对应PE为26x/21x/17x，维持“优于大市”评级。

三季度归母净利下滑，新项目稳步推进

万华化学(600309)
    核心观点
    2024年三季度公司营收同比提升，归母净利润同环比下滑。公司2024年三季度营收505.4亿元（同比+12%，环比-1%），归母净利润29.2亿元（同比-29%，环比-27%）；销售毛利率/净利率为13.4%/6.6%，同环比下滑；期间费用率5.8%，同环比略有提升。三季度营收同比提升，但归母净利润、毛利率、净利率同环比下滑，盈利短期承压。2024年前三季度，公司多套装置完成技改扩产及新产能投产，主要产品产销量实现同比增长。然而，部分主营产品价格同比下降，但主要原材料价格持续维持高位，同时公司烟台、欧洲主要装置集中检修，导致三季度利润同比下降。
    聚氨酯板块营收及产销量均同比增长，需求整体疲软。2024年三季度公司聚氨酯板块营收187.9亿元（同比+8.5%，环比+4.7%），产量/销量为138/141万吨（同比+16%/+14%，环比-6%/+2%）。2024年第三季度，聚氨酯下游需求整体疲软，纯MDI、TDI等产品价格出现下降趋势，纯MDI/聚合MDI/TDI/软泡聚醚三季度市场均价分别约为1.95/1.78/1.35/0.87万元/吨。其中，纯MDI面临需求疲软，下游成品库存积压，行业内部竞争加剧；聚合MDI受益于冰箱冷柜以旧换新政策的推动，需求有所上升，叠加建筑市场需求的略微回暖和外销市场的稳定；TDI需求较弱，家居行业原料和成品库存较高；软泡聚醚产品受到家居和汽车行业需求同比下降的影响。
    石化板块营收同环比提升，销量环比下滑。2024年三季度公司石化板块营收224.0亿元（同比+42.4%，环比+6.4%），产量/销量为130/132万吨（环比-6%/-6%）。受国际原油价格波动、石化下游需求偏弱等因素影响，石化行业虽然略有复苏但整体利润仍处于相对较低水平。
    精细化学品及新材料板块产销量同比增加。2024年三季度公司精细化学品及新材料板块营收70.2亿元（同比+10.9%，环比+2.1%），产量/销量为45/50万吨（同比+15%/+16%，环比-15%/+4%）。一期POE、柠檬醛项目已经投产，香精香料等新兴业务产业化推进中。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
    投资建议：公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，但由于地产需求持续疲弱等不利因素影响，聚氨酯下游需求略不及预期，叠加成本高位，我们谨慎下调公司2024-2026年归母净利润预测为147.08/172.72/189.44亿元（原值为173.21/199.38/218.51亿元），对应EPS为4.68/5.50/6.03元，当前股价对应PE为17.0/14.5/13.2X，维持“优于大市”评级。

三季度归母净利环比提升，钛白粉出口仍较强

龙佰集团(002601)
    核心观点
    公司2024年三季度归母净利润环比提升。公司2024年三季度营收70.7亿元（同比+1%，环比+9%），归母净利润8.4亿元（同比-4%，环比+9%），扣非归母净利润8.5亿元（同比-1%，环比+14%）。毛利率/净利率为25.8%/11.9%，期间费用率11.3%，同比略有下滑。营收及归母净利润环比增长主要来源于主营业务钛白粉的产销量增长。
    2024年三季度钛白粉出口量同比提升，海外部分地区价格上涨。我国钛白粉供给仍在增加，据卓创资讯，2024年前三季度我国钛白粉行业总产量达282万吨，同比增加15万吨，增幅6%。国内钛白粉市场供需偏弱，均价有所下滑，据Wind数据，2024年三季度国内金红石型钛白粉均价约15148元/吨（同比-4%，环比-6%）。但海外部分地区价格提升，如欧盟在反倾销增加关税后，当地钛白粉价格提升，据Bloomberg数据，2024年三季度欧洲钛白粉价格3360美元/吨，环比上涨453美元/吨，涨幅16%。2024年三季度我国钛白粉出口量46.7万吨，同比增加5万吨，增幅12%，出口依然保持较高增速。
    钛精矿价格稳固高位，铁精矿价格有所下行。据百川盈孚，2024年三季度攀枝花钛精矿（TiO2≥46%）均价2227元/吨（同比+4%，环比+1%）。钛精矿供需依然保持偏紧状态，需求随钛白粉产量增加而提升，同时供给端未见明显增量，钛精矿价格高位坚挺。铁矿石震荡下行，需求偏弱。据Wind数据，2024年三季度铁矿石期货结算价(活跃合约)均价为754元/吨（同比-8%，环比-11%）。
    海绵钛市场价格下行。据Wind数据，2024年三季度0级海绵钛市场均价48212元/吨（同比-14%，环比-8%）。行业产量增速较快导致运行压力较大，而随着环保要求的升级等，海绵钛行业产能集中度有望提升。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
    投资建议：公司钛白粉行业龙头地位稳固，钛精矿自给率逐步提升。但钛白粉行业产量持续增长导致市场竞争加剧，部分地区需求受宏观经济影响而偏弱，我们略微下调公司2024-2026年归母净利润预测为33.95/40.55/47.04亿元（前值为36.4/43.7/48.6亿元），对应EPS为1.42/1.70/1.97元，当前股价对应PE为14.1/11.8/10.2X，维持“优于大市”评级。

短期直营模式承压，跟踪需求转暖信号

同庆楼(605108)
    核心观点
    公司2024年单三季度收入下降1.23%，利润承压微利。2024Q3公司实现收入5.9亿元/-1.23%，归母净利润0.02亿元/-95.74%，扣非净利润微利。2024Q1-3公司收入18.65亿元/+10.81%，归母净利润0.83亿元/-58.92%，扣非净利润0.76亿元/-52.51%。整体上业绩承压，主要系：1）去年回补性宴会释放叠加今年消费环境有所回落，公司同店收入下滑；2）公司今年进入快速扩张周期，新店爬坡延长扰动短期利润率表现；3）财务费用增加。
    同店收入双位数回落仍与2019年基本持平，新店贡献增量收入但拖累利润。1）前三季度公司可比门店（2022年底之前开业的门店）较2023年下降13.42%，前期一季度增长6.2%、上半年下降5.5%，据此估算单三季度下降接近3成。三季度本身系经营淡季，去年回补性婚宴释放，今年回归以升学宴和包厢为主，表观增速较上半年进一步走弱，但与2019年基本持平。2）2024年公司提速直营扩张，年初计划新增门店面积26万㎡，较2023年的实际开店面积翻倍以上，前三季度实际已开22万㎡，新店贡献营业收入3.57亿元，但爬坡期亏损约3000万左右，估算单三季度亏损约1000万。季末非流动性资产占比87%，重资产属性较为显著，当下需求环境加大业绩波动。
    快速扩张期资本开支加大，财务费用增加，短期现金流承压。过往公司经营现金流良好，有息负债率水平维持低位。今年以来提速扩店，公司前三季度资本开支约9亿元，季末长期借款从去年底的1.6亿元增加至6.3亿元，由此带来前三季度财务费用较同比增加近2000万元。Q3末公司流动性资产6亿，流动性负债12亿，预计后续更多借助项目贷等缓解财务压力。
    短期直营模式仍有压力，继续跟踪需求转暖信号。四季度旺季预计仍然面临高基数压力，且新店开业爬坡拖累与财务费用扰动仍在。目前我们初步观测到一些积极信号，一方面今年上半年合肥结婚对数同比增长7.3%，结合6-12个月的婚宴预定周期预计后续不排除逐步释放，同时明年“双春年”农俗效应不排除能够带动婚宴举办；Q3末公司其他应付款（主要系订餐押金）2.3亿元/+6.9%，较二季度转正；另一方面，若后续促消费政策持续发力，对宴请等需求带动也值得期待。整体而言，公司为正餐宴会细分赛道龙头，今年直营大店提速扩张战略受制于需求冲高回落以及部分农俗偏好走弱趋势，短期观察公司在经营承压下如何平衡扩张与流动性压力，同时跟踪行业需求转暖信号以及门店经营拐点，如若需求回暖则直营模式利润弹性也较为可观。
    风险提示：同店恢复不及预期，新店爬坡不及预期，异地验证不及预期。
    投资建议：参考去年与今年一季度公司良好经营趋势，我们4月底曾假设同店平稳增长且新店稳步爬坡释放利润；但二季度以来宴会与包厢宴请等需求相对承压，同店开始双位数下滑；而加速扩张期公司刚性成本提升放大对业绩端的负面扰动，短期尚未出现非常明确的拐点。基于此，我们较4月底盈利预测下调公司门店收入增速与利润率假设（详见正文表格），进而下调2024-2026年归母净利润至1.38/2.80/3.84亿元（此前为3.38/4.30/5.37亿元），动态PE为40/20/15x。公司为正餐宴会细分赛道龙头，但今年直营大店提速扩张战略受制于需求冲高回落以及部分农俗偏好走弱趋势，短期需要观察公司在经营承压下如何平衡扩张与流动性压力；后续如若促消费政策持续发力后需求回暖，则直营模式利润弹性也较为可观，静待门店经营表现拐点，维持中线“优于大市”评级。

前三季度归母净利润同增39%，核心业务稳中向好

博威合金(601137)
    核心观点
    公司2024年前三季度营收同比+16.48%，归母净利润同比+38.81%。公司2024年Q1-Q3实现营收145.89亿元，同比+16.48%；实现归母净利润10.98亿元，同比+38.81%；实现扣非归母净利润10.58亿元，同比+33.19%。其中三季度单季实现营收57.17亿元，同比+19.59%，环比+30.42%；实现归母净利润4.60亿元，同比+38.91%，环比+22.65%。三季度公司业绩环比提升主要由于新能源业务放量以及成本进一步下降；新材料板块5万吨带材项目产能利用率的提升带来一定的量增和利增，其余品种的销量环比基本保持持平。
    盈利能力有所提升，期间费用率和资产负债率保持稳定。2024Q1-Q3，公司毛利率为15.74%，同比提升1.38pct；净利率为7.52%，同比提升1.21pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.35%/2.63%/2.54%/0.80%，管理费用率较2023年明显下降。截至2024年三季度末公司的资产负债率为55.04%，较2023年末下降1.48pct。
    重点项目有序推进，5万吨特殊合金带材项目即将满产。新材料方面，公司5万吨特殊合金带材项目在今年年中时的月度产能利用率已经达到了70%以上，预计在今年四季度能够实现满产；3万吨特殊合金带材项目在年中已完成主体厂房建设，目前进度正有序推进。新能源方面，台风登陆越南导致公司越南3GW TopCon电池片项目在年中进入设备安装阶段后，进度稍有延期，但仍预计年内投产；美国2GW TopCon组件项目在年中已完成重点设备采购合同的签订等工作，预计明年投产。
    反补贴初裁落地，博威尔特税率0.81%。今年4月，部分美国光伏制造商向美国商务部及美国国际贸易委员会请愿，要求对进口自东南亚四国的光伏电池和组件进行双反调查，博威尔特位列被调查名单当中。10月1日，美国商务部公布了反补贴调查的初裁结果，裁定博威尔特的反补贴税率仅0.81%，属于唯二两家税率在1%以下的企业之一，公司新能源板块未来的利润在一定程度上得到保障。预计反倾销初裁在11月底公布。
    风险提示：下游需求不及预期导致产销量不及预期；项目进度不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2024-2026年营业收入为220.90/228.52/257.81亿元，同比增速+24.41%/3.45%/12.82%；归母净利润15.60/19.97/23.57亿元，同比增速+38.83%/28.05%/18.02%；摊薄EPS为2.00/2.55/3.01，当前股价对应PE为9.7/7.6/6.4x。考虑到公司在国内铜合金新材料方面做到了行业领先，新能源业务也抓住美国市场保持高速增长，维持“优于大市”评级。

第三季度主动释放渠道风险，收入及净利润下滑

口子窖(603589)
    核心观点
    2024年第三季度公司收入同比-22.0%，净利润同比-27.7%。2024年前三季度公司实现营业总收入43.62亿元，同比-1.9%；实现归母净利润13.11亿元，同比-2.8%。其中第三季度实现营业总收入11.95亿元，同比-22.0%；归母净利润3.62亿元，同比-27.7%；需求承压背景下公司主动释放渠道风险以换取长期发展空间。
    2024Q3酒类收入同比-22.8%，反应淡季需求压力。分产品看，2024Q3高档/中档/低档白酒收入分别11.39/0.13/0.21亿元，同比-22.7%/-55.3%/+26.5%，淡季宴请场景下滑较多，需求以低档口粮酒的自然动销为主。分区域看，第三季度安徽省内/省外收入9.52/2.21亿元，同比-22.09%/-25.59%；安徽省内渠道改革成效逐步显现，其中合肥地区兼8势头较好，预计增速快于平均；截至9月底省内/省外经销商环比净增加1/10个。分渠道看，2024Q3批价/直销渠道收入11.29/0.43亿元，同比-23.80%/+19.70%。
    毛利率承压及费用率上行，2024Q3净利率同比-2.38pcts。2024Q3毛利率同比-5.9pcts，主因产品结构下行，同时兼8铺货过程中货折力度有所加大、部分费用计入成本端；销售费用率同比-3.03pcts，销售淡季公司费用投放较为克制，聚焦于兼8动销，综合毛销差同比-3pcts。2024Q3税金及附加率同比+2.86pcts，系生产和销售错期影响，管理费用率同比+1.27pcts。
    现金流及预收款表现好于收入端。2024Q3公司经营性现金流量净额3.55亿元/同比-8.3%，销售收现14.26亿元/同比+1.8%，截至9月底公司合同负债3.55亿元，环比6月底增加0.38亿元，兼8渠道利润驱动终端回款积极性，收入质量较高、第四季度留有余力。
    报表贴近真实动销、渠道健康度较高，佐证经营势能向上。报表端看，产品结构收入增减情况反应今年第三季度省内宴请场景降频，与中秋动销下滑双位数较为匹配；市场端看，公司为大商纾压，主动调整兼8销售目标，当前终端库存较低、单品利润高，春节旺季备货空间充足。
    盈利预测与投资建议：需求环境压力延续，公司改革仍在推进阶段，下调收入及净利润预测。考虑到需求压力延续，公司不给经销商强制压货，全年18%收入增速目标完成概率不大；我们下调此前收入预测，预计2024-2025年公司收入59.71/64.47/69.88亿元，同比+0.2%/+8.0%/+8.4%（前值为11.7%/+9.5%/+8.0%）；新品铺货前期公司仍需维持较高费投水平以培育消费氛围，同步下调净利润预测，预计2024-2026年公司归母净利润17.13/18.83/20.79亿元，同比-0.5%/+9.9%/+10.4%（前值为+14.1%/11.1%/+9.4%）。公司渠道改革成效逐步显现，当前库存包袱较轻，行业调整后期收入增速释放动能预计优于整体，当前股价对应2024/2025年15.0/13.6倍P/E，维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。

毛利率同环比提升，规模效应渐体现

捷捷微电(300623)
    核心观点
    公司3Q24毛利率环比增加3.72pct，同比增长7.29pct。公司主要从事功率半导体器件开发，主要产品包括晶闸管、防护器件、MOSFET等产品，广泛应用于工业、消费、汽车及通信等领域。随着需求回暖与产品结构优化，3Q24单季度公司实现营收7.43亿元(YoY+41.5%，QoQ+0.1%)，归母净利润1.19亿元(YoY+155.3%，QoQ-2.8%)，扣非归母净利润1.13亿元(YoY+206.21%，QoQ-3.9%)，随8英寸产线稼动率提升，公司毛利率显著改善，毛利率40.14%(YoY+7.29pct，QoQ+3.72pct)。
    晶闸管、防护器件需求稳步修复，MOSFET加速增长。公司以IDM模式为主，随着产线稼动率提升产品毛利率显著修复。公司基本盘为晶闸管、防护器件，主要在5/6寸产线生产，第二增长曲线MOSFET主要在子公司捷捷南通8英寸线生产；随着稼动率提升，MOSFET毛利率连续环比改善。未来，MOSFET在汽车领域渗透有望为公司重要增长极，目前公司车规级MOSFET超过137款，随着头部客户陆续完成审厂，公司MOSFET有望保持加速发展。
    子公司捷捷南通科技股权已完成过户，公司利润端有望受益。此前公司拟以发行股份及支付现金的方式购买捷捷南通科技30.24%股权，已完成本次重组的标的资产过户事宜，工商变更登记完成后，公司持有捷捷南通科技91.55%股权。捷捷南通科技主要为公司8英寸线，1H24已实现收入4.3亿元、净利润0.65亿元，随着产能逐步打满，规模效应释放，盈利能力持续提升，股权购买后捷捷南通科技将对公司利润端带来正向贡献。
    对外投资设立成都子公司，聚焦高端隔离芯片。公司设立“捷捷微电（成都）科技有限公司”，拟投资经营高端隔离器芯片产业化项目。高端隔离器芯片产品主要应用于工业控制、新能源汽车、信息通讯、电力电表等领域，目前国产化率仍低且与公司核心产品客户关联度较高，可实现公司产业链向上延伸，有望带来新的业绩增长点。
    投资建议：考虑8英寸产线稼动率提升带来的规模效应，基于公司24年1-3Q经营情况，上调公司产品毛利率，对应24-26年归母净利润上调，预计24-26年公司有望实现归母净利润4.65/5.49/6.27（前值：2.8/3.2/3.5亿元），对应24-26年PE分别为71/60/53倍，我们看好公司8英寸产线稼动率提升带来的规模效应，维持“优于大市”评级。

三季度净利润同比增长，阿拉善项目有望持续放量

远兴能源(000683)
    核心观点
    阿拉善天然碱项目优势明显，公司业绩稳定提升。远兴能源于10月28日晚间发布2024年三季度报告，前三季度公司营收103.72亿元，同比增长29.04%，归母净利润18.05亿元，同比增长19.84%；其中第三季度公司营收33.03亿元，同比增长23.13%，归母净利润5.96亿元，同比增长31.3%。公司第三季度纯碱产量保持增长，银根矿业阿拉善天然碱项目成本优势凸显，第三季度盈利性优异。阿拉善项目一期第三、第四生产线设备已经恢复正常，已经可以稳定运行，项目负荷率仍有提升空间，二期项目预期2025年底建成，项目有望持续放量。
    2024年纯碱价格不断下探，随着国内宏观经济政策发力，下游需求有望复苏，带动纯碱价格企稳。2024年纯碱市场主基调为“供大于求”，价格不断下探。在9月下旬以来，宏观政策利好不断发布，有望刺激房地产行业企稳回升，纯碱价格随之震荡企稳，展望未来随着经济基本面的不断好转，纯碱价格有望企稳。公司目前为天然碱龙头企业，生产成本远低于氨碱法和联碱法，目前利润空间仍然较大。小苏打今年有部分产能释放，冲击市场价格，目前价格保持震荡。
    尿素价格震荡下行，部分装置接近成本线，四季度价格支撑较强。2024年一季度由于库存及开工率均较高，尿素价格开始下降，二季度由于出口上行，主要原料煤炭价格上涨，尿素迎来了一些价格上涨，三季度由于新增产能集中投放，内需、出口需求均较为疲软，尿素价格持续下降。当前尿素价格处于部分固定床装置及气头装置亏损状态，在原料煤价格支撑较强的背景下，尿素价格预计震荡企稳。
    风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；矿山生产安全；出口及海外市场变化；行业政策风险等。
    投资建议：远兴能源公司资源优势和技术优势突出，在天然碱化工领域处于国内领先水平，在行业中更加能提高资源利用效率、节能降耗、降低成本，同时成本端周期性波动较小。未来远期项目投产规模仍较大；同时，公司坚持产业发展与资本运营并重的发展思路。公司标的稀缺性及且产能仍继续扩张，我们预计公司2024-2026年归母净利润为24.86/28.21/32.08亿元（+76.3%/+13.5%/+13.7%），EPS分别为0.66/0.75/0.86元，对应当前PE分别10.7/9.4/8.3元/股。维持“优于大市”评级。

三季度天气因素扰动业绩，蓄力新一轮冰雪季

长白山(603099)
    核心观点
    公司三季度营收同比增长3.2%，归母净利润同比下降9.0%。公司2024Q3营收3.40亿元/+3.19%，归母净利润1.27亿元/-9.04%；2024Q1-3营收5.95亿元/+19.55%，归母净利润1.48亿元/-2.52%。其中三季度系全年最旺季，公司积极扩充交通产能提升接待能力，但实际进山人数受台风天气等因素扰动，人员与折摊成本增加使得单季度毛利率同比下降5.4pct，最终业绩低于我们预期（1.44亿元），但剔除天气异常因素扰动后预计基本与前瞻相符。三季度景区客流增长6.5%，人均消费同比下滑3.1%。前三季度景区客流277万人次/+23%，其中单三季度客流169万人次/+6.5%，其中7-9月分别-8.7%/+24.5%/+4.5%，受台风天气影响全景区于7.27-8.2暑期经营最旺季阶段关闭一周扰动实际客流增长。三季度人均消费同比-3.1%，预计主要系皇冠假日酒店量价均有下滑，同时天池景点阶段关闭影响倒站车收费。
    三季度人工与折摊增加致盈利能力下滑。三季度公司毛利率57.9%/-5.4pct，主要系人工成本增加（人员扩招、薪资调整、去年绩效补发等）、新增车辆折摊（前三季度公司资本开支约1.11亿元，其中预计约7-8千万为车辆购置）；三季度管理费率/销售费率/财务费用同比分别+0.9/-0.2/-0.1pct，其中管理费用提升预计与总部薪资调整、酒店维修等有关，其他控制良好。国庆假期客流同比增长18.1%，公司蓄力新一轮冰雪季。截止国庆假期景区接待客流296万人/+22%，其中国庆客流增长18.1%，表现相对突出。公司过往Q1/Q4均亏损，今年Q1已实现盈利。Q4来看10月客流趋势良好，对于后续冰雪季，公司一是继续丰富景区内产品，包括增加雪地摩托穿越供给等；二是参与镇上业态运营，公司曾公告拟托管恩都里休闲度假商旅社区（距离游客集散中心约2公里），后续将租赁物业开发民宿、商业文创、餐饮等项目，侧重东北特色，初步预计总投资在千万量级；三是定增项目持续推进中。目前国内冰雪游在持续渗透中，配套产品逐步丰富叠加交通改善（航线扩容、2025年底沈白高铁开通），一年双旺季打造值得期待。
    风险提示：恶劣天气扰动经营，新项目不及预期，交通改善效果不及预期等。投资建议：受天气因素扰动，今年车辆产能扩张未能充分释放，但为明后年正常经营环境下的增长提供基础，我们下调2024-2025年归母净利润为1.6/2.0/2.3亿元（此前为1.8/2.1/2.3亿元，主要调整2024年），同比分别增长14.9%/23.2%/15.5%，PE为54/44/38x。公司积极打造一年双旺季，以逐步丰富的配套建设承接后续交通改善潜在客流增量，跟踪冰雪季需求景气度以及新项目进展，维持“优于大市”评级。

三季度盈利能力改善明显，期待用工需求进一步回暖

北京人力(600861)
    核心观点
    2024Q3归母净利润同增85%，盈利能力改善明显。2024年前三季度，公司实现营收331.8亿元/+15%；实现归母净利润6.4亿元/+85%；扣非后归母净利润4.0亿元/+138%。2024Q3，公司实现收入113.1亿元/+18.4%；归母净利润2.1亿元/+52.3%；扣非净利润1.26亿元/+33.0%。
    聚焦人力资源业务子公司北京外企（FESCO），2024年前三季度，北京外企实现收入331.5亿元/+16.0%；实现归母净利润6.5亿元/+1.8%，业绩承诺完成率109.7%；扣非后归母净利润4.1亿元/+3.7%，业绩承诺完成率73.3%（目标为5.63亿元）。2024Q3，北京外企实现营收113.1亿元/+18%；实现归母净利润2.1亿元/+52%；实现扣非净利润1.3亿元/+33%，内部降本增效助力&补贴顺利到位综合助力下，公司三季度盈利能力环比上半年改善明显。
    收入规模效应持续显现。2024年前三季度，公司归母净利率为1.9%/+0.7pct，扣非后归母净利率为1.2%/+0.6pct，毛利率为5.7%/-0.9pct，毛利率走低系外包业务占比提升结构性拉低毛利率，销售/管理/研发费用率分别为1.2%/2.1%/0.1%，分别同比-0.3pct/-0.5pct/-0.2pct。2024Q3，公司归母净利润率2.2%/+0.2pct，毛利率5.88%/-0.5pct，销售/管理/研发费率分别同比-0.45/-0.01/-0.13pct，规模效率带动下各项成本费用率均有改善。内部整合简化管理层级，成立AI招聘合资公司提升招聘效率。2024年10月，公司全资子公司北京外企（FESCO)向上市公司无偿划转其持有的北京外企德科人力资源服务上海有限公司等27家公司股权，主要为加强公司集团化管理平台建设，简化管理层级优化治理架构。公司与昆仑万维成立合资公司，探索AI技术在招聘领域的应用，其中外企数科（北京人力全资子公司）持股占比41%，昆仑万维持股占比39%，金天科技占剩余20%股权。
    风险提示：宏观经济承压、优质大客户流失、服务费率下降、政策趋严等。投资建议：综合考虑目前企业用工意愿处低位的现状，我们下调2024-2026年收入预测至449/524/612亿元（调整幅度-1.1%/-1.6%/-1.3%），跟随下调归母净利润预测至8.57/9.76/10.99亿元（调整幅度-8.4%/-8.4%/-8.2%），当前股价对应PE为12.4/10.9/9.7x。受外部经营环境影响，上半年公司经营尤其是利润端表现呈现一定压力（2024H1归母净利润同比-13%），股价表现也随之走低。但三季度以来公司内部推行降本增效，季度盈利能力边际改善显著，且核心大客户补贴也顺利到位，再度印证了公司“国企的资源获取优势与外企合资市场化机制”的核心竞争力。综合考虑公司现阶段估值性价比与降本增效后利润的持续向好预期，维持公司“优于大市”评级。

盈利能力稳健，中期分红回报股东

宇通客车(600066)
    核心观点
    海内外共振，宇通客车前三季度净利润同比增长132%。宇通客车2024年前三季度营收240.8亿元，同比+27.0%，归母净利润24.4亿元，同比+131.5%，扣非净利润20.7亿元，同比+164.1%；单季度来看，24Q3宇通客车实现营收77.4亿元（销量10791辆，同比-3%，环比-16%），同比-1.3%，环比-20.4%；归母净利润7.6亿元，同比+30.7%，环比-25.5%；扣非净利润6.4亿元，同比+41.1%，环比-25.8%，整体看得益于海内外销量共振，公司业绩持续释放。盈利能力稳健，首次中期分红加强股东回报。24Q3公司会计政策有所调整，原本计入销售费用的售后服务费被纳入成本核算，还原会计政策变动影响后，24Q3宇通毛利率23.9%，同比+0.8pct，环比-2.2pct；归母净利率9.8%，同比+2.4pct，环比-0.7pct；费用层面（还原会计政策变动影响），24Q3销售/管理/研发费用率为6.9%/2.1%/4.8%，同比-0.4/-0.1/-0.2pct，环比-1.4/-0.2/+0.4pct，整体看费用管控稳健；同时宇通发布2024年中期分红方案，拟向全体股东每股派发现金股利0.5元，合计派发金额为11.1亿元（分红率45.5%），持续加强股东回报。综上，得益于扎实的成本控制能力、规模效应的持续释放及中高端战略演进，公司业绩稳定释放，后续叠加出口销量增长（包括新能源占比提升）及国内持续修复（旅游客车需求扩张+以旧换新政策对公交的催化），公司业绩有望持续兑现。
    展望中长期，周期与成长共振依旧，宇通业绩有望持续释放。行业端：①国内复苏：2024年国内客车需求有望持续修复（以旧换新政策）；②出口放量：23年海外大中客销量约24万辆（疫前稳态27万辆左右），新能源渗透率不足10%，对比国内具较高提升空间，且海外多国指定政策促进新能源客车替换；宇通端：①出口市场宇通打造“技术+服务出口”创新模式，抓住海外新能源发展窗口期持续突破，从“制造+销售产品”→“制造服务型+解决方案”定位升级，竞争力持续攀升，海外布局逐步从亚洲、拉美、非洲等地区，向欧洲等客车工业发达地区拓展，推动产业价值链迈向中高端，有望充分受益于海外新能源扩张；②国内市场宇通在风险管控+优选市场改善毛利，预计公司国内盈利有望回暖。
    风险提示：行业复苏不达预期、海外竞争加剧、宏观经济波动。
    投资建议：兼具成长（出海）和红利（高股息）的全球大中客龙头，维持“优于大市”评级。看好公司出口放量及国内回暖带来的增量，上调盈利预测，预计24-26年净利润33.4/40.5/47.6亿元（原31.6/40.3/47.5亿元），EPS为1.51/1.83/2.15元（原1.43/1.82/2.15元），维持“优于大市”评级。

三季度净利润同比增长55%，平台型供货矩阵持续放量

拓普集团(601689)
    核心观点
    客户与产品齐发力，前三季度净利润同比增长40%。2024年前三季度，拓普实现营收193.5亿元，同比36.8%，归母净利润22.3亿元，同比+39.9%，扣非净利润20.2亿元，同比+34.8%；单季度看，24Q3拓普营收71.3亿元，同比+42.9%，环比+9.1%；归母净利润7.8亿元，同比+54.6%，环比-4.1%；扣非净利润7.3亿元，同比+53.7%，环比+4.0%。整体来看，得益于公司多产品线的稳定放量（汽车电子+原有主业）以及降本增效的持续推进，经营业绩保持持续增长态势。
    规模效应持续释放加持下毛利率环比提升。24Q3拓普销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/2.2%/5.2%/0.8%，同比-0.1/-1.0/-0.6/-1.5pct，环比+0.1/-0.2/+0.4/+0.2pct，整体看费用管控稳定；24Q3毛利率20.9%，同比-1.8pct，环比+0.5pct，归母净利率10.9%，同比+0.8pct，环比-1.5pct；扣非净利率10.2%，同比+0.7pct，环比-0.5pct（Q1政府补助0.58亿元，Q2为1.1亿元，Q3为0.4亿元），1-9月公司折旧摊销12.3亿元（营收占比6.36%），Q3为4.3亿元(营收占比6.07%)，公司规模效应持续兑现；前三季度公司减震器营收33.2亿元，同比+14.9%；内饰营收60.2亿元，同比+25.8%；底盘营收60.1亿元，同比+33.1；热管理营收15.0亿元，同比+28.4%；汽车电子业务实现营收12.9亿元，同比+940.3%，平台型优势持续体现。
    优质客户的深度绑定以及新产品的陆续量产带来中长期业绩确定性。展望后续，车端为拓普基本盘，公司平台化战略+Tier0.5模式持续推进，24年核心看点在于北美客户（25年销量有望增长20-30%）、华为、理想、吉利、比亚迪以及小米等优质客户放量，叠加新产品等持续落地：拓普空悬目前获8个定点项目，于23Q4陆续量产；线控制动实现6个项目定点并正式量产下线；电调管柱已定点9个项目；智慧电动门系统也逐步量产，同时热管理工厂覆盖中国、欧洲及美洲，总产能超400万套/年；另外公司执行器业务持续推进，24H1年电驱系统业务实现营收627万元，毛利率52.3%，进展顺利。
    风险提示：客户销售不及预期、海外竞争加剧。
    投资建议：特斯拉产业链核心标的，维持“优于大市”评级。持续看好公司平台化战略推进带来的业绩成长性，考虑到终端客户销量后续增量的持续，维持盈利预测，预计24/25/26年拓普集团归母净利润分别为29.5/38.8/47.9亿元，对应EPS为1.75/2.30/2.84元，维持“优于大市”评级。

三季报点评：三季度量和价有所影响，盐湖提锂新产能稳步推进

盐湖股份(000792)
    核心观点
    公司发布三季报：前三季度实现营收104.49亿元，同比-33.83%；实现归母净利润31.41亿元，同比-43.91%。公司24Q3单季实现营收32.12亿元，Q3环比-28.82%；实现归母净利润9.29亿元，Q3环比-27.33%。
    氯化钾：前三季度氯化钾产量约350万吨，销量约316.56万吨。其中Q1/Q2/Q3产量分别为112.35/113.16/124.49万吨，Q3环比+10.01%；Q1/Q2/Q3销量分别为76.43/147.24/92.89万吨，Q3环比-36.91%。总体上，公司通过优化生产和库存管理，确保了市场的稳定供应和价格的合理波动，为农业和工业领域的持续发展提供了有力支持。
    碳酸锂：前三季度碳酸锂产量约3.09万吨，销量约2.83万吨。其中Q1/Q2/Q3产量分别为0.87/1.02/1.20万吨，Q3环比+17.65%；Q1/Q2/Q3销量分别为0.99/1.03/0.81万吨，Q3环比-21.36%。公司全年碳酸锂产量目标4万吨，目前来看可能还会有所突破。尽管今年国内碳酸锂市场经历了显著的波动与调整，但公司依然通过优化生产流程、提升产品质量等措施，保持了在该领域的竞争优势。
    4万吨锂盐项目稳步推进：截至目前，公司已完成设计优化及前期手续办理工作（包括立项备案、勘测定界、地质灾害评价、压覆矿产评估、职业卫生评价、水土保持方案、环境影响评价、节能评估报告、安全预评价报告、地震安全性评价、初步设计审查、岩土勘察、土地证等手续）；项目全厂地基处理已全部完成，厂区内部主路路基工程已全线贯通，现场通车条件；已完成签署合同金额约42.47亿元，总包单位项目分包采购完成95%，主要厂房及厂前区建筑完成封顶，主装置区工艺、管道、设备已开展安装工作，整体项目按照计划推进。项目计划于2024年底核心装置建成。
    风险提示：钾肥和锂盐价格上涨不达预期；碳酸锂扩产进度低于预期。投资建议：维持“优于大市”评级。
    预计公司2024-2026年营收分别为153.90/154.03/171.51(原预测158.15/164.81/183.40)亿元，同比增速-28.7%/0.1%/11.3%；归母净利润分别为49.87/56.02/62.52(原预测49.56/53.57/61.37)亿元，同比增速-37.0%/12.3%/11.6%；摊薄EPS为0.92/1.03/1.15元，当前股价对应PE为20/18/16X。考虑到公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域均处于绝对领先的地位，尤其是公司未来在盐湖提锂领域的产能将有望实现快速扩张，且有望保持较强的成本优势，对于加强国内锂资源自主可控有重要意义，维持“优于大市”评级。

第三季度销量驱动收入增长18%，投资扩产积极

华利集团(300979)
    核心观点
    第三季度销量驱动收入快速增长，毛利率净利率稳定在较高水平。第三季度公司收入同比增长18.5%至60.4亿元，主要受销量带动；归母净利润同比增长16.1%至9.6亿元。毛利率同比提升0.5百分点至27.0%；整体费用率稳定，同比+0.2百分点至6.5%，除管理费用外其他各项费用率均同比改善，其中财务费用率同比-0.9百分点至-0.9%，预计主要受益于汇兑收益贡献；管理费用率同比+1.3百分点至5.7%，主要系本期公司收入与净利润上升，计提的薪酬绩效增加以及计提员工长期服务金增加。营业利润率同比提升0.4百分点至20.5%；主要因香港子公司增加对母公司的分红而计提的所得税费用增加，所得税率从去年同期19.1%提升至今年21.8%，进而归母净利率同比小幅下降0.3百分点至16.0%，处于历史较高水平。
    第三季度量增价减，资本开支增加用于产能扩张。拆分量价来看，前三季度销售运动鞋1.63亿双，同比+20.4%；其中第三季度销量同比+22.2%至0.55亿双，单价约为109.8元人民币，同比-3.0%，单价下跌预计主要来自于品牌结构变化，以季度平均汇率推算，美元角度单价为15.4美元，同比-2.4%。第三季度营运资金周转天数维持稳定，存货周转天数同比-5天至63天，应收周转天数、应付周转天数分别同比-1/+1天。资本开支同比+54.7%至3.6亿元，主要用于产能建设，未来两年预计越南、印尼共投产5-6家工厂左右，每年资本开支预计维持在10-15亿元的水平。
    国际品牌今年补库带动供应商订单增长，丰泰以外台企代工同行三季度订单增速普遍环比向上。公司核心客户于去年年底库存去化基本完成，Deckers自身销售表现优异，耐克等其他品牌虽短期增速放缓，但基于今年补库需求以及和华利的深度合作关系，订单预计显著高于品牌自身增速，此外华利还有景气度高的锐步、昂跑等次新客户订单快速增长。台企代工同行三季度营收表现积极，全年展望乐观。
    风险提示：产能扩张不及预期、去库存进程不及预期、国际政治经济风险。投资建议：公司客户拓展顺利，产能扩张积极，看好未来持续保持出色的成长和盈利能力。中长期来看，公司目前已切入新的头部国际品牌客户阿迪达斯，同时部分近两年拓展的客户仍处于快速成长期，公司产能扩张进程有望进一步加速，预计未来2年增加5-6个工厂左右，扩张市场份额前景明确。我们维持盈利预测，预计公司2024~2026年净利润分别为39.0/44.3/50.3亿元，同比+22.0%/13.4%/13.5%，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2024年22-24x PE，维持“优于大市”评级。

在手订单再创新高，配电龙头出海加速

三星医疗(601567)
    核心观点
    前三季度净利润同比+22%，电力设备与医疗业务收入增速均超20%。前三季度公司实现营收104.34亿元，同比+25.14%；归母净利润18.16亿元，同比+21.91%；扣非净利润17.48亿元，同比+31.32%。前三季度公司销售毛利率36.21%，同比+2.59pct；净利率17.47%，同比-0.51pct。前三季度，公司智能配用电收入同比增长26.54%，医疗服务收入同比增长21.73%。
    三季度扣非净利润同比+30%，毛利率再创新高。三季度公司实现营收34.36亿元，同比+23.21%，环比-13.50%；归母净利润6.66亿元，同比+7.43%，环比-15.28%；扣非净利润6.70亿元，同比+30.03%，环比-4.66%。三季度公司毛利率39.48%，同比+0.89pct，环比+2.27pct，净利率19.46%，同比-2.98pct，环比-0.42pct。
    公司是国内配电变压器龙头，多重因素驱动配网投资放量。2023年公司控股子公司宁波奥克斯在两网配电变压器招标市场份额均位列第一。2023年以来，配电网改造相关政策密集落地，我们预计在设备更新、农网改造、配网形态变化、拉动内需等多重因素驱动下配电网投资有望迎来景气周期。
    实现欧洲、美洲配网订单突破，配电出海成长性可期。继2023年首次突破中东市场后，公司上半年公司在欧洲市场获得配电首单，中标希腊4.66亿元变压器项目，8月公司在美洲市场获得配电首单，中标墨西哥0.79亿元变压器项目。公司充分复用海外用电业务销售体系，依托巴西、印尼、波兰、德国、墨西哥五大海外生产基地，未来配电出海成长性可期。
    在手订单再创新高，海外配电订单达9.6亿元。截至三季度末，公司在手订单156.20亿元，同比+35.18%，其中国内在手订单93.74亿元，同比+35.10%，海外在手订单62.46亿元，同比+35.30%。海外配电在手订单9.62亿元，同比+272.51%，配电占海外订单比重达15%。
    风险提示：海外市场开拓不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。

海风招标开工放量可期，公司海缆订单有望迎来反弹

东方电缆(603606)
    核心观点
    前三季度收入增长25%，净利润增长13%。前三季度公司实现营收66.99亿元，同比+25.22%；归母净利润9.32亿元，同比+13.41%；扣非净利润7.93亿元，同比-0.96%。前三季度公司销售毛利率22.16%，同比-4.06pct；净利率13.91%，同比-1.45pct。
    三季度业绩同比大幅增长，计提减值合计0.85亿元。三季度公司实现营收26.31亿元，同比+58.34%，环比-4.61%；归母净利润2.88亿元，同比+40.28%，环比-24.36%。三季度公司毛利率21.74%，同比+0.85pct，环比-0.78pct，净利率10.95%，同比-1.41pct，环比-2.86pct。三季度公司计提资产+信用减值损失0.85亿元。
    公司中标帆石一首回500kV主缆，未来半年订单有望实现较快增长。截至2024年10月18日，公司在手订单中海缆系统29.49亿元，海洋工程13.97亿元。近期公司陆续中标广东帆石一500kV首回主缆（中标价9.33亿元）和福建连江外海66kV阵列缆（中标价2.16亿元）。根据国内海风项目推进节奏，我们预计未来半年海风进入招标窗口期，其中浙江、粤西项目储备丰富，公司作为本土优势企业有望充分受益。
    海风开工放量可期，2025年新增装机有望达14GW。2022-2024年受多重因素影响，我国海上风电新增装机保持低位；2023年以来各省海风项目前期工作稳步推进，项目资源储备丰富，未来半年有望陆续启动招标和开工。我们预计，2025年全国海风新增装机容量有望达到14GW，同比增长75%。
    欧洲海缆供给吃紧，国内海缆龙头有望受益。受海洋输电和海上风电需求共同驱动，欧洲头部海缆企业订单饱和。2017年以来，包括公司在内的国内头部海缆企业已陆续向欧洲供货，而公司是国内海缆企业中唯一同时供货海风与海洋输电项目下游的企业。
    风险提示：国内海风招标开工节奏不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

第三季度收入增长19%，费用提前计提导致净利率下降

伟星股份(002003)
    核心观点
    第三季度收入增长19%，毛利率同环比提升。2024年第三季度公司收入同比增长19.3%至12.8亿元，在去年三季度基数已有所上升的基础上，公司收入仍保持较快的高双位数增长；基于高毛利产品占比提升、产能利用率提升、以及智能制造、数字化转型升级效果显现，毛利率同比提升2.1百分点、环比提升0.5百分点至44.3%，达到历史较高水平；受销售及管理费用率提升影响，扣非归母净利润增速低于收入增速，同比增长2.6%至2.1亿元；主要由于资产处置收益较去年同期减少，占收入比例同比-2.1百分点，归母净利润同比-9.9%至2.1亿元。
    由于绩效奖金提前计提致扣非净利率承压。第三季度销售和管理费用分别同比增长50.6%和66.6%，销售费用率同比+1.8百分点至8.6%，管理费用率同比+3.2百分点至11.3%，扣非归母净利率同比-2.7百分点至16.2%。销售及管理费用率大幅增长主要因公司2024年起改变奖金计提方式，由以往的在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，职工薪酬增加较多所致；今年前三季度因奖金计提方式原因销售费用和管理费用分别同比增加4989.1/3942.4万元，若将奖金计提金额以及资产处置收益影响剔除，前三季度净利润增长接近40%（实际增长为17%）；进而四季度费用率有望下降、净利率预计同比有较好改善。
    营运效率提升、经营性现金流增长，资本开支增加。第三季度营业效率提升，存货周转天数同比-8天至86天，应收周转天数同比-2天至39天。经营活动现金流净额同比增长46.7%至3.5亿元。资本开支同比增长148.8%至2.0亿元，主要用于产能建设、技术改造等募投项目。
    风险提示：海外需求疲软、新客户开拓不及预期、系统性风险。
    投资建议：看好公司保持行业领先增速以及中长期份额扩张潜力。公司经过多年积累，具备规模、成本、技术、快速响应等多方面核心优势，近年智能化与国际化战略增强公司竞争力，随着原有客户份额提升和新品牌客户拓展，公司成长潜力充足。2024年前三季度公司展现出领先行业的良好增长势头，订单增速和盈利水平均超出市场预期。基于第三季度超预期的业绩表现，我们上调对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为7.1/8.0/8.7亿元（2024年前值为6.7/7.5/8.3亿元），同比增长27.0%/13.1%/8.5%；基于盈利预测上调，上调目标价至14.5-15.1元（此前为12.7-13.3元），对应2024年24-25x PE，维持“优于大市”评级。

第三季度收入增长24%，AI应用场景和数据资源丰富

天娱数科(002354)
    核心观点
    第三季度收入恢复增长，毛利率由于直播平台返点政策变动下降。前三季度公司收入12.0亿元，同比下降11.5%，主要由于公司的抖音电商代运营业务带来收入增量；归母净利润-858.2万元，同比下降163.3%；单三季度来看，公司收入4.4亿元，同比增长23.6%；归母净利润-190.3万元，同比下降279.2%。第三季度毛利率18.4%，同比下降10.9个百分点，主要由于电竞业务占比下降、抖音等直播平台返点下降；费用率整体下降8.0个百分点至17.4%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.3%/8.7%/-0.3%/2.8%，分别同比-3.0/-4.4/+0.3/-0.9个百分点。
    移动应用分发业务国内海外齐发力，用户数持续提升。移动应用分发业务为公司主要利润来源，发展稳中向好。2024上半年移动应用分发平台新增用户1252万，总注册用户达3.24亿，平台服务移动应用数量超6000个，覆盖了社交、电商、游戏等众多领域。海外移动应用分发平台3u tools总注册用户数达2737万人，报告期内新增用户数488万人，月活跃用户数208万人。AIGC进一步商业化变现，数据资源储备丰富。1）AIGC方面，目前公司的智者千问大模型已完成网信办生成式人工智能服务备案，2024年上半年平台累计生产脚本素材超2.3万条，其中AI生成有效脚本超5000条（占比23.3%）、生成视频超17.8万支（占比17.6%）、AI互动超113.2万条（占比80.7%）。AI数字人方面，公司先后在山西、广西、陕西、甘肃等地打造智慧文旅品牌数字代言人。2）数据资源方面，公司积累营销视频素材约400万条，目前拥有超80万组3D数据、35万组多模态数据，数据资源丰富。中共中央办公厅、国务院办公厅10月9日印发《关于加快公共数据资源开发利用的意见》，其中提出到2025年，公共数据资源开发利用制度规则初步建立，培育一批数据要素型企业。10月17日公司的3D具身智能数据集在北京国际大数据交易所完成登记，有望为公司带来收入增量。
    风险提示：应用商业化不及预期；参股公司亏损或减值；宏观经济风险等。投资建议：看好AIGC对公司业务的多维度赋能和数据资源变现可能，维持“优于大市”评级。由于公司上半年产生较多投资亏损和营业外支出，我们下调盈利预测，预计2024-26年归母净利润分别为-0.09/0.63/0.81亿（原24-25年为1.8/2.5亿），同比增速99%/790%/29%；摊薄EPS=-0.01/0.04/0.05元，当前股价对应同期PE=-628/91/71x。公司在数据、场景等领域具备较好资源储备，AIGC赋能内容生产与数字人商业价值放大，如果经济回暖业绩将有较大弹性，维持“优于大市”评级。

第三季度收入同比增长4.63%，盈利受到短期因素扰动

安井食品(603345)
    核心观点
    公司第三季度收入同比增长4.63%。安井食品2024前三季度实现营业总收入110.77亿元，同比增长7.84%；实现归母净利润10.47亿元，同比减少6.65%；实现扣非归母净利润10.01亿元，同比减少2.46%；2024第三季度实现营业总收入35.33亿元，同比增长4.63%；实现归母净利润2.44亿元，同比减少36.76%；实现扣非归母净利润2.29亿元，同比减少30.90%。
    菜肴产品保持较好增速，新零售渠道客户不断拓展。（1）分产品看，2024Q3米面制品/调制食品/菜肴制品收入分别同比-9%/-0.1%/+24%，菜肴产品得益于新品势能充足增速较好。（2）分渠道看，2024Q2经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+3%/+15%/-12%/0%/+96%，经销商数量环比增加9家达2069家，公司客户不断拓展，新零售渠道增速较佳。
    费用、补助短期集中体现，共同对盈利端造成负向扰动。2024第三季度公司
    毛利率同比/环比-2.1/-1.4pct至19.9%，预计受到价格端下行影响。2024第三季度公司销售/管理/研发费用率6.4%/3.5%/0.7%，同比+0.3/+1.4/-0.1pct，主要系股权支付费用摊销增多。另外，公司政府补助相对去年有所减少，在此基础上，2024第三季度公司扣非归母净利润率短期受到扰动，同比-3.4pct至6.5%。
    天气转冷叠加春节备货偏早，期待四季度动销改善。2025年春节为1月底，与2024年同期相比时间偏早，备货预计体现今年12月，叠加2024年第四季度天气转冷节奏正常，公司火锅料产品正式进入销售旺季。公司前期积极开展订货会开拓客户，在同等价格带下公司产品富有竞争力，动销有望在2024第四季度改善。
    风险提示：原材料成本价格大幅提升，行业竞争加剧，新品推广状况不佳，餐饮需求恢复不及预期等。
    盈利预测与投资建议：考虑到行业竞争较为激烈，叠加下游B端表现平淡，我们小幅下调此前盈利预测。我们预计2024-2026年公司实现营业总收入151.9/163.9/175.3亿元（前预测值为152.4/164.8/176.4亿元），同比8.2%/7.9%/7.0%；2024-2026年公司实现归母净利润14.6/16.2/17.5亿元（前预测值为16.0/17.7/19.1亿元），同比-1.4%/11.4%/7.8%；综上，预计公司2024-2026年实现EPS4.97/5.54/5.97元，当前股价对应PE分别为18.5/16.6/15.4倍，维持优于大市评级。

延续稳健经营，价增带动盈利能力改善

晋控煤业(601001)
    核心观点
    公司发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营收112.3亿元，同比-0.2%，归母净利润21.5亿元，同比-0.6%；其中2024Q3公司实现营收38.6亿元，同比+1.4%，环比+3.6%，归母净利润7.1亿元，同比-8.3%，环比+8.9%。2024Q3原煤产量同环比均有所增加，商品煤销量环比增加、同比小幅下降。2024年前三季度公司原煤产量2579万吨，同比+1.5%；商品煤销量2207万吨，同比-0.3%。其中，2024Q3公司原煤产量887万吨，同/环比+5.4%/+4.6%；商品煤销量762万吨，同/环比-0.5%/+1.6%。
    2024Q3煤炭售价提高带动盈利能力改善。2024年前三季度公司吨煤售价494元/吨，同比基本持平；吨煤成本262元/吨，同比降低1.6元/吨；吨煤毛利232元/吨，同比增加1.6元/吨。色连煤矿煤质提升带动售价上涨，2024Q3公司吨煤售价492元/吨，同比提高17.5元/吨，环比提高10.6元/吨。煤炭售价提高带动盈利能力改善，2024Q3公司实现销售毛利率48.0%，同比+3.8pct，环比+3.5pct；实现销售净利率25.8%，同比-1.7pct，环比+1.0pct。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。
    公司延续稳健经营，维持盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为151.1/151.7/152.4亿元，归母净利润分别为29.1/29.3/29.5亿元，对应PE分别为9.2/9.1/9.1。公司煤炭资源优质，经营稳健；背靠中国第二大煤炭生产集团，未来资产注入空间较大，维持“优于大市”评级。
    风险提示：煤炭需求不及预期、安全生产事故影响、公司市场煤销售不及预期、公司分红率不及预期、资产注入不及预期等。

第三季度继续释放渠道风险，拟回购股份用于员工激励

舍得酒业(600702)
    核心观点
    2024年第三季度公司收入同比-30.9%，净利润同比-79.2%。2024年前三季度公司实现营业总收入44.60亿元，同比-15.0%；归母净利润6.69亿元，同比-48.3%。其中第三季度实现营业总收入11.89亿元，同比-30.9%；归母净利润0.78亿元，同比-79.2%。
    第三季度需求继续走弱，收入降幅环比扩大。分产品看，2024Q3中高档酒收入8.97亿元/同比-35.66%，低档酒收入1.53亿元/同比-14.96%，增速排序和2024H1保持一致，T68（低基数下同比增长）>舍之道（持平或小幅下滑）>品味（较高双位数下滑）；同时公司坚持聚焦战略，调整定制产品，对低档酒产生影响。分区域看，2024Q3省内收入3.47亿元/同比-21.59%，省外收入7.03亿元/同比-37.86%。今年以来公司聚焦优势区域基地市场打造，深耕遂宁大本营市场，省内收入降幅较小；后续公司将遂宁样板市场经验复制
    至德州等其他6个基础较好的市场，夯实基本盘优势。截至9月底公司经销商数量共计2763家，环比6月底净减少46家；上半年公司补充较多舍之道和T68新商，Q3淘汰或出清部分资金承压、配合度较低的小商；公司当前以200-500w体量的中商为主，下行周期中经销商结构得到优化。
    收入下滑叠加费用刚性投放，2024Q3净利率同比-15.31pcts。2024Q3毛销差同比-14.35pcts，主因1）产品结构下移；2）加大货折、费投力度以改善经销商盈利状况；3）销售人员薪酬提升。2024Q3税金及附加率同比+4.24pcts，系生产和销售节奏错期所致；管理费用率同比+0.15pcts。
    降低经销商回款要求，收现延续承压趋势。2024Q3公司经营性现金流量净额-1.24亿元，销售收现11.47亿元/同比-21.4%，截至Q3末合同负债1.74亿元，环比6月底增加0.12亿元。7-8月白酒消费淡季经销商回款较弱，9月适当加大费用和政策力度促进旺季备货打款。
    公司公告拟回购1-2亿元（含）的公司股份以用于员工持股计划或股权激励，回购股份价格不超过91元/股，计算本次回购股份数量占公司总股本比例0.33-0.66%。今年以来公司股价回调较多，回购提振公司发展及市场信心。
    盈利预测与投资建议：短期白酒行业需求延续压力，次高端需求复苏对宏观经济依赖度高，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025年公司收入56.43/60.94/67.45亿元，同比-20.3%/+8.0%/+10.7%（前值为-13.6%/+8.6%/+17.3%）；归母净利润10.71/11.77/13.19亿元，同比-39.6%/+9.9%/+12.1%（前值为-27.8%/+10.8%/+12.2%），当前股价对应21.1/19.3倍2024/2025年PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，维持“中性”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。

剔除汇兑损益后前三季度扣非归母净利润12.3亿元（+8.9%），实控人承诺12个月内不减持

，实控人承诺12个月内不减持》研报附件原文摘录）
九丰能源(605090)
    核心观点
    营收平稳增长，资产处置收益致归母净利润大幅提高。2024年前三季度，公司实现营业收入170.48亿元，同比下降12.75%，主要系清洁能源市场价格同比有所回落，平均销售价格较上年同期下降及三季度LNG现货销量同比有所下降所致；实现归母净利润15.35亿元，同比增长35.69%，公司在“一主两翼”业务稳健发展的基础上，上半年优化船舶资产，实现非经常性资产处置收益3.36亿元；实现扣非后归母净利润12.08亿元，同比增长2.23%。
    “一主两翼”业务稳健发展。清洁能源业务方面，三季度平均吨毛利同比提升，LNG吨毛利明显修复；LNG国内销量较快增长，现货销量受价格波动有所下降，LPG销量基本稳定。能源服务业务方面，三季度天然气回收处理配套服务作业量超11万吨，前三季度累计作业量约29万吨，上年同期约为27万吨，吨服务性收益保持稳定；能源物流服务业绩较快增长，开展接收站基础设施窗口期服务及船舶对外运力服务。特种气体业务方面，第三季度高纯度氦气（产）销量约11万方，前三季度累计约26万方，上年同期约23万方；氢气项目在运产能达2万方/小时，报告期氢气产销量1768万方，上半年产销量5434万方。
    汇兑损益及其他费用拖累业绩。三季度美元兑人民币汇率单边下跌，对公司造成汇兑损失约0.55亿元，前三季度累计汇兑损失约0.21亿元。若剔除汇兑损益影响，公司前三季度归母净利润15.56亿元，同比增长44.35%，扣非后归母净利润12.30亿元，同比增长8.92%；第三季度归母净利润4.83亿元，同比增长21.17%，扣非归母净利润4.75亿元，同比增长22.35%。此外，前三季度公司确认股权激励计划、员工持股计划股份支付成本费用和因发行可转债计提财务费用合计0.87亿元，计入经常性损益。
    实控人承诺所持股份上市流通后12个月内不减持。张建国先生、蔡丽红女士直接持有或涉及的3.22亿股（约占总股本的50.42%）于2024年11月25日上市流通起12个月内不通过二级市场集中竞价或大宗交易的方式减持。
    风险提示：气价波动、下游需求减弱、项目进度不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年归母净利润17.8/17.9/20.1亿元，同比增速36%/1%/12%，对应当前股价PE为9.8/9.7/8.7X，维持“优于大市”评级。

火电电量环比改善，新能源发展稳步推进

国电电力(600795)
    核心观点
    营业收入小幅下降，投资收益增加使得归母净利润增长。2024年前三季度，公司实现营业收入1338.62亿元（-2.79%），归母净利润91.91亿元（+63.41%），扣非归母净利润46.55亿元（-12.49%）；2024年第三季度，公司实现营业收入480.34亿元（-2.08%），归母净利润24.75亿元（-6.47%），扣非归母净利润24.71亿元（-5.09%）。营业收入同比下降原因：一是电价同比下降，2024年前三季度，公司平均上网电价428.17元/MWh（-2.3%）；二是2023年1-9月包含国电建投收入，2024年6月该公司已转让，煤炭板块收入较上年同期减少。归母净利润同比增长原因：一是公司转让控股子公司国电建投内蒙古能源有限公司投资收益增加；二是公司联营企业投资收益增加。扣非归母净利润同比下降原因：主要是对大兴川电站计提资产减值准备，大兴川电站计提在建工程减值准备8.42亿元。
    新能源建设持续推进，未来项目投运有望驱动业绩增长。2024年第三季度，公司新增新能源装机容量153.8万千瓦，其中风电0.9万千瓦，光伏152.9万千瓦；2024年前三季度新增新能源装机325.1万千瓦。目前，公司在建项目规模较大，且新能源项目资源储备较为充足，未来在建项目及储备项目逐步投运将驱动公司业绩稳步增长。
    水电装机有望增加，水电板块业绩将进一步提升。目前，公司在大渡河流域的在建水电项目主要为双江口水电站、金川水电站、沙坪一级水电站、枕头坝二级水电站、老鹰岩二级水电站等项目，上述电站装机容量合计394万千瓦，未来水电项目投运将使得公司水电板块利润规模进一步增长。此外，公司投资建设安徽霍山抽水蓄能电站项目，项目装机容量120万千瓦，未来项目投运后有望增厚公司水电板块业绩。
    风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期；煤价上涨；来水情况较差；行业政策变化。
    投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为95.59/93.08/99.76亿元，分别同比增长70.4%/-2.6%/7.2%；EPS分别为0.54/0.52/0.56元，当前股价对应PE为9.4/9.6/9.0x。给予2024年公司10-11倍PE，对应合理市值为956-1052亿元，对应5.36-5.90元/股合理价值，较当前股价有7%-17%的溢价。维持“优于大市”评级。

三季度收入回暖，合同负债显示积极信号

深信服(300454)
    核心观点
    三季度收入增速回正，经营逐季好转。2024年前三季度公司收入46.34亿元（-3.63%），归母净利润-5.80亿元（-6.25%），扣非归母净利润-6.51亿元（-8.18%）。季度逐步好转，Q3收入19.26亿元（+2.77%），增速回正；归母净利润0.12亿元，扣非归母净利润0.04亿元，同比均有所增长。
    控费效果持续显现，合同负债数据积极。公司销售、管理、研发费用变化为-9.56%、+1.73%、-5.78%，整体费用控制较好。合同负债达到14.45亿元，同比增长11.58%。前三季度上游原材料涨价影响毛利率和现金流。公司前三季度毛利率60.60%，同比去年下降约4.5个百分点。上游存储等原材料涨价对公司影响较大，因为公司超融合等一体机设备交付，存储是其重要成本环节之一。公司为了应对部分原材料价格的上涨，也采取了提前备货等策略，因此存货、预付款均有较大增长，也一定程度影响了公司现金流。
    持续创新，在AI领域积极投入。在公司近期新品发布会上，深信服推出实现动静态数据分类分级和数据风险自动研判分析的安全GPT4.0、具备卓越可靠性和AI勒索防护能力的分布式存储EDS新版本520。在数据要素政策及产业持续推动下，数据分类分级成为刚需。公司安全GPT数据安全大模型大幅提升分类分级的效率，与传统的小模型相比，静态分类分级的准确率从60%提升到了90%，打标效率提升了40倍，人工只需设置分类标准，打标过程全部由模型自动完成。另一方面，最新版的EDS通过自主研发的架构大幅提升了系统的性能与可靠性，能够实现无缝的数据切换，在3到5秒内迅速恢复业务，并集成了智能AI防勒索功能。
    数据安全、信创持续带来新市场机会。《网络数据安全管理条例》将于25年1月正式实施，是近年来数据安全从热度到落地的措施，也是日后数据要素应用的重要前提，将推动数据类产品市场快速增长。另一方面，国内信创产业持续催化，相关财政支持逐步提升。随着VMware在国内市场声音渐弱，也给公司的虚拟化产品国产替代带来广阔空间。
    风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年营业收入为80.31/88.08/100.07亿元，增速分别为5%/10%/14%，归母净利润为3.40/5.73/7.64亿元，对应当前PE为82/48/36倍。公司已呈现逐季度回暖趋势，维持“优于大市”评级。

客户资金增长显著，投资收益保持高增

东方财富(300059)
    核心观点
    公司发布2024年三季报，业绩符合预期。1-3Q24公司实现营业总收入73.04亿元、同比-13.96%，归母净利润60.42亿元、同比-2.69%，加权平均ROE8.14%、同比-1.02pct。24Q3实现营业总收入23.59亿元、同比-13.86%、环比-5.24%，归母净利润19.86亿元、同比+0.09%、环比-5.52%。因资本市场行情于三季度末启动，公司手续费及佣金净收入、利息净收入等主要收入项受益时间较短，增速未充分体现。公司资产负债表中的货币资金、客户资金、代理买卖证券款等项目增长显著，我们判断公司后续收入增长可充分体现。
    资本市场景气度提高，客户资金增长显著。政策提振市场信心，投资者入市态度积极、证券交易及基金购买行为活跃。公司期末货币资金1,120.04亿元、较年初+82.42%，主因客户资金和公司存款增加。期末结算备付金195.22亿元、较年初+82.28%，主因客户备付金增加。期末代理买卖证券款1,128.47亿元，主因证券业务、金融电子商务服务业务的代理买卖证券款增加。
    基金保有规模业内领先，保有类型以权益基金为主。天天基金代销基金以权益基金为主，2024H1末数据显示，其权益基金保有规模3,433亿元、占非货基金比重高达62.2%（vs蚂蚁基金51.2%）。受权益市场回暖影响，结合公司代理买卖证券款变动额，我们判断公司客户在本轮行情中的基金投资热度较高。公司客户以C端客户为主，客户流量较大。天天基金社群式运营模式较为成功，客户粘性较高且客户投资经验较普通投资者更为丰富。费率方面，基金代销费率或将有所下调，但基金保有规模增长有望缓冲费率下调影响。
    投资收益快速增长。2024前三季度公司投资收益（含公允价值变动）24.02亿元、同比+49.7%，主因证券自营固定收益业务收益增加。公司期末交易性金融资产845.00亿元，同比提升137.59亿元、提升幅度19.4%。
    流量赋能牌照，竞争力持续，龙头地位稳固。公司手握东方财富网及天天基金两大互联网流量池，社区化运营已较为成熟，用户粘性较高。旗下金融牌照已含证券经纪、基金销售、两融、期货经纪、资产管理、投行等多种类，流量变现链条较长，发展潜力较大。公司AI大模型“妙想”持续迭代升级，凭借用户规模+AI技术+数据储备，或可赋能投顾、投教、投研等领域。
    投资建议：根据公司三季报数据及近期资本市场表现，我们上调了公司日均股基成交额、两融余额、利润率等假设，并基于此将公司2024-26年归母净利润分别上调12.50%、13.01%及11.62%。考虑到公司流量优势明显、金融牌照全面、证券业务市占率保持提升，我们维持“优于大市”评级。
    风险提示：股票市场景气度下降，证券业务市占率下降，基金代销承压等。

2024年三季报点评：储能电池出货高速增长，Q3扣非归母净利润增长显著

亿纬锂能(300014)
    核心观点
    公司2024Q3扣非归母净利润为10.0亿元，同比+11%、环比+25%。公司2024年前三季度实现营收340.49亿元、同比-4%；实现归母净利润31.89亿元、同比-7%；实现扣非归母净利润25.00亿元、同比+16%。公司2024Q3实现营收123.90亿元，同比-1%、环比基本持平；实现归母净利润10.51亿元，同比-17%、环比-2%；实现扣非归母净利润10.01亿元，同比+11%、环比+25%。
    公司电池销量持续增长，储能业务增速显著。公司2024年前三季度动储电池总出货量为56.44GWh，同比+55%。公司2024Q3动储电池出货22.0GWh，同比+50%、环比+5%；其中储能电池出货量14.8GWh，同比+95%、环比+6%，动力电池出货量7.2GWh，同比+1%、环比+1%。展望后续，公司储能旗舰产品持续获得海内外客户持续认可，销量有望维持快速增长；动力电池领域，公司积极携手小鹏、广汽、宝马等客户，在客户新车型中占据更多优势份额。我们预计公司2024年动储电池出货量有望达到80GWh左右，同比+47%左右。
    公司动储电池三季度盈利能力环比向好。我们估计2024Q3公司动储电池单位扣非净利约0.02元/Wh，环比增长0.01元/Wh左右；盈利能力稳中向好或受益于储能电池持续满产、优质订单占比提升、碳酸锂降价等因素。展望后续，公司储能电池产能利用率持续高位、优质客户占比或稳中有升，动力电池伴随客户新车型放量实现稼动率改善，动储电池盈利能力有望稳中向好。
    公司消费电池业务表现稳定，小圆柱电池生产饱满。公司锂亚硫酰氯电池、电池电容器（SPC）两项国家级制造业单项冠军产品，持续引领市场。消费类小圆柱电池单月产销量突破1亿只。成都工厂现已投产，马来西亚工厂建设进展顺利，将进一步有效满足客户需求，提升产品市占率。
    公司全球化战略加速推进。公司2024年以来先后与Aksa、Powin、AESI、零跑科技、欧洲某集团等客户达成深入合作。产能方面，公司马来西亚基地建设顺利、2025年部分产能将陆续投产，欧洲基地正稳步推进。合作形式方面，公司针对海外市场推出合作研发+技术授权+服务支持的CLS全球合作经营模式，并落地ACT公司。同时，多个CLS项目正处于洽谈阶段。
    风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料涨价超预期。
    投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级。考虑到公司股权激励费用及其他收益波动对盈利产生的影响，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润41.80/54.15/70.19亿元（原预测为47.06/59.67/70.23亿元），同比+3%/+30%/+30%，EPS为2.04/2.65/3.43元，当前股价对应动态PE为24/19/14倍。

三季度收入创季度新高，盈利能力提高

芯朋微(688508)
    核心观点
    前三季度收入同比增长22%，三季度创季度新高。公司2024年前三季度实现收入7.07亿元(YoY+21.95%)，归母净利润7724万元(YoY+28.68%)，扣非归母净利润6670元(YoY+63.23%)，净利率提高0.7pct至10.72%。其中3Q24实现收入2.54亿元(YoY+29.78%，QoQ+1.60%)，实现归母净利润3331万元(YoY+178.81%，QoQ+65.59%)，扣非归母净利润2124万元(YoY+176.84%，QoQ-27.85%)，净利率为13.09%(YoY+7.3pct，QoQ+5.3pct)。
    三季度毛利率同比微降，环比提高。公司2024年前三季度毛利率为36.89%，相比去年同期下降1.76pct，其中3Q24毛利率为37.61%，同比下降0.5pct，环比提高1.3pct。期间费用方面，前三季度研发费用同比增长12.59%至1.64亿元，研发费率同比下降1.9pct至23.16%；管理费率、销售费率、财务费率分别同比下降0.8pct、0.9pct、0.4pct至3.61%、2.22%、-0.81%。其中3Q24研发费率、管理费率同比下降，环比提高，销售费率、财务费率同环比均下降，四个期间费率合计同比下降7.5pct，环比提高2.9pct。
    服务器领域多款产品量产，DrMOS和数字多相控制器陆续在客户端验证。公司一直坚持以市场需求为导向、以创新为驱动，积极开发新产品，研发量产了家用电器类、标准电源类和工控功率类等三大类应用系列产品线，有效产品型号超过1700个。在服务器市场已量产低侧驱动芯片、半桥大功率驱动芯片和高压一次电源芯片；重点投入的DrMOS和数字多相控制器陆续在客户端验证，结果跟目前全球主流友商同规格产品的效率相当。此外，公司Efuse和POL等相关系列也陆续推出样品，将继续推进从高压一次电源到中低压二次/三次电源的全系列功率芯片创新产品及方案的中长期战略布局。
    投资建议：产品种类和下游应用拓展顺利，维持“优于大市”评级
    由于研发投入仍在加大，我们略下调2024-2026年归母净利润至1.23/1.69/2.24亿元（前值1.27/1.90/2.34亿元），对应2024年10月25日股价的PE分别为46/34/26x。公司产品种类和下游应用拓展顺利，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；客户验证不及预期；需求不及预期。

三季度收入稳健增长9%，直营门店扩张稳步推进

菜百股份(605599)
    核心观点
    收入增长稳健，利润有所承压。公司2024年前三季度营收153.45亿元，同比增长24.06%，归母净利润5.54亿元，同比下降6.32%，扣非净利润5.25亿元，同比下降3.14%。单三季度看，收入43.56亿元，同比增长8.66%，归母净利润1.54亿元，同比下降13.96%，扣非净利润1.39亿元，同比下降10.82%。公司整体收入在三季度行业整体需求不振背景下仍取得稳健增长，但低毛利的贵金属产品收入占比提升影响了利润增长表现。
    贵金属相关产品销售较好，门店稳步扩张。公司2024年第三季度，黄金珠宝零售业务收入43.24亿元，同比增长9.17%，其中预计受益金价上涨带来的投资需求增长，公司贵金属投资类产品增速较优。华北以外区域继续贡献增量，其中华东地区第三季度收入同比增长166.44%，华南地区第三季度收入同比增长59.25%。线下门店稳步扩张，第三季度新开直营门店7家，其中北京5家，陕西省和湖北省各1家，期末门店总数达到100家。
    产品结构变化影响毛利率，销售费用率优化。公司2024年第三季度毛利率8.67%，同比-1.79pct，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。第三季度销售费用率2.43%，同比-0.14pct；管理费用率0.61%，同比基本稳定。前三季度实现经营性现金流净额8.95亿元，同比增长32.97%，现金流状况良好；前三季度存货周转天数63.23天，同比下降7.65天，周转效率提升。
    风险提示：金价大幅波动；门店拓展不及预期；电商销售不及预期。
    投资建议：当前金价稳步上行预期下有助于拉升黄金珠宝中的投资消费需求，公司贵金属投资品类有望持续受益，同时公司的全直营体系以及灵活套保策略，将为公司未来的业绩提升带来更为明显的弹性。同时公司线下渠道稳步推进异地扩张，线上积极拓展社媒、直播等流量模式，有望提供业绩新增量。考虑金价相对高位可能抑制金饰品消费需求，及进一步催化贵金属投资产品的增长，从而短期拉低公司综合毛利率，我们下调公司2024-2026年归母净利润至6.68/7.49/8.43亿元（前值分别为7.65/8.78/10.07亿元），对应PE分别为12.7/11.3/10倍，维持“优于大市”评级。

三季度收入平稳增长14%，高费用投放致利润阶段性亏损

贝泰妮(300957)
    核心观点
    单三季度利润在高投放下导致利润出现亏损。前三季度公司实现营收40.18亿/yoy+17.09%，实现归母净利4.15亿/yoy-28.39%。单Q3公司实现营收12.13亿/yoy+14.04%，实现归母净利-0.69亿元，为公司上市以来首次单季度亏损。公司收入端保持平稳增长，但为实现品牌进一步破圈，在抖音等低利润率渠道加大投放，导致阶段性利润承压。从目前双11的表现来看，根据各平台官方战报，目前主品牌薇诺娜在天猫平台稳定前10，抖音平台10.18-10.20日名列第4，前期Q3高投放带来的品牌宣传效果也对四季度大促产生一定正向影响。
    分品牌看，前三季度悦江投资旗下“姬芮”和“泊美”实现营收3.81亿；剔除悦江投资公司前三季度实现营业收入36.37亿/yoy+5.98%。单三季度悦江投资实现营收1.17亿，剔除悦江投资公司实现营收10.96亿/yoy+3.1%。
    高额抖音推广费用投放及一次性员工持股费用计提导致费用率大幅提升。2024Q3实现毛利率/净利率76.35%/-5.86%，分别同比-2.4/-17.6pct。毛利率下降主要由于合并低毛利悦江投资，若剔除悦江投资，单Q3毛利率为78.24%/yoy-0.49pct，保持平稳。24Q3销售/管理/研发费用率分别同比+12.7/+4.9/+0.2pct，销售费用率大幅增加主要是公司为提高品牌声量同时为双11预热，主动加大抖音渠道宣传投入，并增加品牌代言、联名活动等投放。管理费用率提升主要由于一次性计提约5000万员工持股计划费用。
    营运能力及现金流基本稳定。公司前三季度存货周转天数232天，同比减少42天；应收账款周转天数45天，同比增加11天，主要由于公司主动赊销客户为双11大促积极备货。2024Q3公司经营性现金流净额为-1.35亿元，去年同期为-1.61亿，主要为双11大促备货影响。
    风险提示：宏观经济不及预期，销量增加不及预期，行业竞争加剧。
    投资建议：三季度公司主品牌薇诺娜保持稳定，叠加并表的悦江投资整体收入维持平稳增长，但同时公司为提高品牌声量，主动在低利润率抖音渠道加大投放，导致利润端阶段性承压。往后看，目前公司双11受到前置的营销投放影响表现良好，同时预计高费用投放不会延续至Q4，叠加修白瓶等产品在全渠道推广，有望带动Q4利润端环比改善。考虑到传统渠道受内部调整及外部监管因素影响压力较大，同时为适应当前消费环境公司加大促销和投放力度，我们下调公司2024-2026年归母净利至6.49/8.26/9.42（原值为9.42/10.48/11.33）亿，对应PE为35/27/24x，维持“优于大市”评级。

第三季度收入增长15.8%，深耕西北初显成效

金徽酒(603919)
    核心观点
    2024年第三季度公司收入同比+15.8%，净利润同比+108.8%。2024年前三季度公司实现营业总收入23.28亿元，同比+15.3%；归母净利润3.33亿元，同比+22.2%。单三季度营业总收入5.74亿元，同比增长15.77%；归母净利润0.38亿元，同比增长108.84%；利润率提升较多主因基数效应叠加捐赠费用前置。
    产品结构升级，毛利率下降系货折影响。分产品看，2024Q3公司300元以上/100-300元/100元以下产品收入同比+42.1%/+14.9%/-24.3%；第三季度公司集中进行年份系列和柔和系列订货会，拉动100元以上产品合计收占比+6.94pcts至85.9%，前三季度产品增速排序为年份>能量>柔和；100元以下四星挺价后控制节奏，三星以自饮需求为主，预计Q4星级系列开展订货会冲刺全年任务。2024Q3毛利率同比-1.52pcts至61.1%，主因1）市场竞争加剧加大了品鉴和赠饮力度，赠酒以货折形式计入成本端；2）采购价格有小幅上涨。
    省外增速高于整体，陕宁转型初显成效。分区域看，2024Q3省内/省外收入同比+4.4%/+37.9%。甘肃省内伴随规模增长增速放缓，其中河西地区小基数下品牌力快速提升、增速高于平均；公司积极推动营销模式转型，以用户工程为核心拓展市场，采用“一县一策”形式提升渗透率。单三季度省外市场增速较快，其中陕西、宁夏贡献较多增量，能量系列品牌认知明显提升；甘青新一体化稳步推进；华东、北方市场商务场景受影响较大，仍处于调整阶段。
    净利率提升较多系对外捐赠节奏影响，单三季度扣非后净利润同比+71.9%。2024Q3销售费用率同比-3.19pcts，综合毛销差+1.67pcts；管理费用率同比-1.81pcts。2024Q3整体净利率同比+2.95pcts，其中营业外支出同比减少0.12亿元（影响归母净利润31.64%），主因常规对外捐赠费用前置至上半年（往年集中记入下半年）。2024Q3公司销售收现6.10亿元/同比+12.7%；截至Q3末合同负债4.76亿元，环比Q2末下降0.07亿元，系Q3订货会后基本完成发货所致。
    投资建议：当前白酒行业仍处于需求弱复苏阶段，短期消费升级速度承压，省内外竞争面临较大压力，中高端产品培育初期需要维持积极的费用投入水平以培育消费者基础，下调此前收入及净利润预测，预计2024-2026年公司收入29.63/34.23/39.35亿元，同比+16.3%/+15.5%/+15.0%（前值为+17.9%/+19.0%/+17.0%），预计归母净利润3.88/4.59/5.42亿元，同比18.1%/+18.3%/+18.0%（前值为+19.3%/+21.2%/+22.7%），当前股价对应2024/2025年26.5/22.4倍P/E，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济及白酒需求复苏不及预期；省内外竞争加剧等。

公司三季度业绩稳健，看好公司一体化布局

云图控股(002539)
    核心观点
    公司主营业务经营稳健，业绩韧性凸显，2024年前三季度营业收入同比减少2.78%，归母净利润同比降低6.36%。公司发布第三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入156.97亿元（同比-2.78%），归母净利润6.69亿元（同比-6.36%），经营活动产生的现金流量净额8.34亿元（同比+61.97%）；其中，2024年三季度营收46.91亿元（同比-13.02%），归母净利润2.15亿元（同比+5.93%）。公司主营产品磷复肥产销双增，毛利略有上升；联碱业务受到上游供给增加及下游需求不振冲击，毛利及销量均有不同程度下降；黄磷业务上半年受到下游需求不畅影响，但三季度以来经营恢复正常水平。公司围绕磷复肥不断完善上游氮、磷产业链，公司产品成本预期不断下降，一体化布局优势将不断显现。
    复合肥原料成本压力缓解，后续利润空间有望回升；随着宏观刺激政策的不断落地纯碱价格有望企稳；黄磷目前恢复正常盈利水平。从成本构成来看，用作
    原料的氮磷钾三大基础肥料占复合肥生产成本的90%左右，直接影响复合肥价格。2024上半年，成本端挤压复合肥利润空间，但三季度以来，复合肥原料价格下滑，理论毛利有所修复，后续利润空间有望继续回升；2024年前三季度，天然碱产能持续投产，纯碱价格持续重心下移。9月下旬以来，宏观政策利好不断发布，随着经济基本面的好转，纯碱价格有望企稳；三季度以来，下游需求好转，黄磷价格逐步上升，黄磷的盈利水平恢复正常水平。公司持续提升氮肥、磷肥自供能力，复合肥盈利空间有望继续提升。原材料自供方面，公司全力推进湖北应城基地70万吨合成氨项目建设，主体工程进入实质性阶段，项目建成后，将有效弥补氮肥原料缺口，提高资源自给能力。公司拥有四川省雷波县阿居洛呷磷矿和牛牛寨北磷矿区东段采矿权，西段探矿权。另外，公司正在筹备沙沱砂岩矿开采工程，未来投产后可实现黄磷生产所需硅矿石自给自足，进一步降低生产成本。
    风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。投资建议：公司目前复合肥产能720万吨，同时配套磷酸一铵产能，产能较为领先。公司构建了从上游磷矿资源到下游除尿素外的氮肥完整产业链，并在积极建设合成氨项目及上游磷矿，产业链持续完善。当下国家鼓励增加粮食种植面积，在耕地面积和粮食稳价保量的基础上，复合肥的整体需求或将稳中有升。目前复合肥开工率及库存处于较低水平，原料成本压力缓解，理论毛利修复，后续利润空间有望回升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为9.1/11.4/15.0亿元，对应EPS分别为0.75/0.94/1.24元，对应当前股价PE为10.76/8.59/6.51。维持“优于大市”评级。

第三季度收入同比增长0.2%，盈利能力延续改善

燕京啤酒(000729)
    核心观点
    燕京啤酒公布2024年三季度报告，2024年前三季度实现营业总收入128.46亿元，同比+3.47%；实现归母净利润12.88亿元，同比+34.73%；实现扣非归母净利润12.61亿元，同比+45.68%。2024年第三季度实现营业总收入48.00亿元，同比+0.19%；实现归母净利润5.30亿元，同比+19.84%；实现扣非归母净利润5.20亿元，同比+21.68%。
    第三季度销量同比+0.2%，千升酒收入同比持平。第三季度公司收入同比+0.2%，环比第二季度增速有所放缓。拆分量价来看，第三季度公司销量同比+0.2%，据国家统计局数据，第三季度全国规模以上企业啤酒产量同比-4.1%，反映啤酒行业需求仍偏弱，但公司销量表现优于行业。第三季度千升酒收入同比持平，公司千升酒收入季度之间波动较大，预计与货折确认节奏有关。
    第三季度销售及研发费用节省，盈利能力延续改善。第三季度毛利率同比持平，预计系货折集中确认稀释均价后，成本下行红利弱化所致。第三季度销售费用率/研发费用率同比-2.0pct/-1.2pct，尽管管理费用率同比+1.8pct，期间费用率整体下行，归母净利率同比+1.8pct至11.0%。第三季度管理费用率同比转为上行，预计与费用确认节奏有关，实际上公司持续精益管理能力，后续管理费用率仍有较大优化空间。
    改革举措持续推进，促进效益释放。虽然经营节奏变化导致公司收入存在季度间波动，前三季度累计来看公司结构升级及降本增效的趋势未变。目前卓越管理体系建设、数智化供应链体系建设、市场建设等改革举措持续推进，燕京啤酒的发展基础得以夯实。且大单品燕京U8仍在成长期，可持续拉动产品结构提升。综合来看，我们认为公司改革红利仍将持续释放。
    盈利预测与投资建议：考虑到今年啤酒需求偏弱，我们小幅下调2024-2026年收入预测，因公司改革持续深化促进降本增效，我们小幅上调2025-2026年利润预测。预计2024-2026年公司实现营业总收入148.7/158.4/168.6（前预测值150.3/159.0/168.2亿元），同比+4.6%/+6.5%/+6.4%；实现归母净利润10.1/12.9/15.3（前预测值10.2/12.6/14.6亿元），同比56.1%/+28.0%/+18.5%；EPS分别为0.36/0.46/0.54元。当前股价对应PE分别为29/23/19倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；公司核心产品渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。

第三季度茅台酒增速快于整体，全年15%收入增速可期

贵州茅台(600519)
    核心观点
    2024年第三季度公司收入同比+15.6%，净利润同比+13.2%。2024年前三季度公司实现营业总收入1231.2亿元，同比+16.9%；实现归母净利润608.3亿元，同比+15.0%。其中2024年第三季度公司实现营业总收入396.7亿元，同比+15.6%；实现归母净利润191.3亿元，同比+13.2%。
    第三季度公司收入增长稳健，茅台酒增速快于系列酒。分产品看，2024Q3茅台酒实现收入325.59亿元/同比+16.32%，我们预计其中销量贡献6-8%左右，价增贡献8-10%，主要由1）普飞提价；2）非标类产品占比较高驱动，第三季度生肖+精品+年份酒发货较多，增速高于茅台酒整体。2024Q3系列酒实现收入62.46亿元/同比+13.14%。系列酒增速慢于平均主因茅台1935在上半年高速增长后于7月停止发货以维护价盘，继而加大汉酱、王子、迎宾及贵州大曲的发货总量，系列酒内部结构下行较多。
    分渠道看，非标产品放量带动直营渠道占比提升。2024Q3批发渠道实现收入
    205.43亿元/同比+9.72%；直销渠道收入182.61亿元/同比+23.50%，直营增速较快系非标类产品发货较多贡献，直销渠道收占比同比+2.93pcts至47%；其中“i”茅台平台收入45.16亿元/同比-18.37%，下滑幅度较大主要系茅台1935停货所致。
    净利润增速慢于收入端，主因系列酒产品结构下移拖累毛利率表现。系列酒中低价产品发货量较多，拖累整体毛利率表现，2024Q3毛利率同比-0.47pcts到91.0%。单三季度税金及附加率同比+0.36pcts，主要系生产销售节奏错期及消费税税基影响；销售费用率同比+0.36pcts，管理费用率同比-0.67pcts；整体净利率同比-0.99pcts至48.2%。
    现金流及回款端略有承压。2024Q3经营性现金流量净额78.0亿元/同比-60.2%，销售收现425.92亿元/同比+1.0%，现金流表现较差主因6月部分大商提前完成Q3回款，部分收现集中体现在第二季度。截至Q3末合同负债99.31亿元，环比Q2末减少0.62亿元，主因回款节奏与报表错期，今年前三季度飞天回款进度快于去年，10月份打款节奏放缓（反映在9月底报表预收端较弱）。
    盈利预测与投资建议：展望全年，公司收入15%增速目标确定性较强。前三季度收入增速接近17%，截至目前经营节奏稳健，全年15%的收入增速确定性较强，维持2024年盈利预测，预计收入1739亿元/同比+15.5%，预计归母净利润852亿元/同比+14.0%。需求弱复苏阶段，未来行业基本面仍有压力，下修2025/2026年收入及净利润预测，预计2025/2026年收入1916/2067亿元，同比+10.2%/+7.9%（前值为+12.8%/+12.0%），预计归母净利润940/1023亿元，同比+10.4%/+8.8%（前值为+13.7%/+12.5%)，当前股价对应23.0/20.8倍2024/2025年PE，维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，供给增加下批价大幅下跌，食品安全问题等。

三季报点评：三季度量和价略有影响，但不改公司全年目标

锡业股份(000960)
    核心观点
    公司发布三季报：前三季度实现营收292.13亿元，同比-13.21%；实现归母净利润12.83亿元，同比+17.18%；实现扣非归母净利润14.50亿元，同比+46.44%。公司24Q3实现营收104.38亿元，Q3环比+0.60%；实现归母净利润4.84亿元，Q3环比+2.10%；实现扣非归母净利润4.52亿元，Q3环比-34.97%。
    公司Q3扣非利润环比有所下滑，主要是因为：1）金属价格有所调整，24Q2/Q3沪锡均价分别为26.40/26.00万元/吨，Q3环比-1.55%，24Q2/Q3沪锌均价分别为2.35/2.36万元/吨，Q3环比+0.35%，24Q2/Q3沪铜均价分别为8.01/7.52万元/吨，Q3环比-6.09%；2）锡产品产量有所下滑，24Q2/Q3锡产品产量分别为2.28/1.90万吨，Q3环比-16.67%，主要由于公司锡冶炼设备于8月25日开始进行例行停产检修，对当季产量有一定的影响，但不影响公司全年的生产计划；3）加工费有所下滑，其中，锡精矿加工费(云南40%)9月末为15500元/吨，相比6月末下降1500元/吨，国产锌精矿加工费9月末为1180元/吨，相比6月末下降1120元/吨。
    核心产品产销量数据方面：前三季度，公司生产有色金属总量27.71万吨，同比+4.65%，其中锡6.42万吨，同比+8.81%；铜10.50万吨，同比+5.32%；锌10.64万吨，同比+2.60%；铟95吨，同比+43.94%。
    全球最大精锡生产企业，深度聚焦上游资源的内增外拓。公司是全球锡行业龙头企业，对锡这一国家战略性稀缺矿产资源具有较强的全球影响力。根据公司年报中披露，2023年公司锡金属国内市占率为47.92%，全球市占率为22.92%。公司锡和铟资源储量均位居全球第一，截至2023年末保有资源量：锡金属量64.64万吨、铟4945吨。
    风险提示：核心矿山资源品位下降的风险；有色金属价格波动的风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级。

2024年三季报点评：收入延续高增，盈利环比改善

致欧科技(301376)
    核心观点
    三季度收入延续高增，盈利环比改善。2024Q1-Q3公司实现收入57.3亿/+38.5%，归母净利润2.8亿/-3.1%，扣非归母净利润2.6亿/-17.4%；Q3实现收入20.1亿/+34.5%，归母净利润1.06亿/+5.4%，扣非归母净利润1.0亿/-1.5%。公司新品拓展顺利，Q3收入维持高增长；海运费较去年同期仍处于高位，叠加销售费用投入加大，利润同比下滑，但Q3随着海运费的小幅回落盈利能力环比改善。公司发布2024年前三季度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利1元，合计派发现金红利4015万元。
    预计新品延续强劲表现，Q4旺季值得期待。2024年公司加大新品投放力度，新品与次新品对营收的贡献明显增强，预计三季度新品延续亮眼增长，全年规划新品收入占比超10%；渠道方面，在持续提升亚马逊份额的同时，公司积极拓展OTTO、Temu、Shein等新平台以及Hobby Lobby等线下增量市场，形成了收入增长的重要贡献。Q4海外黑五网一、感恩圣诞节等大促节点密集，跨境电商旺季临近，期待Q4收入延续增长。
    海运费拖累毛利率，净利率小幅下滑。2024Q3公司毛利率35.4%/-2.3pct，销售/管理/研发/财务费率分别为24.7%/3.8%/0.9%/-0.02%，同比+1.7pct/+0.1pct/-0.1pct/-2.3pct，其中销售费率提升主要系营销力度加大及平台交易费增长，财务费率优化预计主要系利息收入与汇兑收益影响，Q3公司净利率同比-1.5pct至5.3%。
    海外本土履约能力强化，东南亚供应链迁移稳步推进。本土化履约方面，2024年6月公司海外自营仓面积已超35万平，欧洲设置法国、西班牙与意大利三方前置仓，美国区域完成五仓布局，自发订单比例从1月的8.5%提升值6月的15.7%，同时启动了亚马逊Shipping与三方物流服务商，显著降低尾程配送费。2024年公司着手供应链迁移东南亚工作，对原材料、生产地与销售地统一规划调配，2024H1已实现东南亚出货，后续将继续提高出货比例以降低产品成本、对冲美国加征关税的风险。
    风险提示：第三方平台经营风险；汇率及海运价格波动风险；竞争加剧风险。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    公司是家居家具跨境电商垂类龙头，品类及渠道扩张动力充足，从产品到供应链全面树立壁垒。考虑到海运费高位与产品调价影响，下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润3.9/5.8/6.8亿（前值为4.1/5.9/6.9亿)，同比-6.0%/+49.6%/+17.5%，对应PE=21/14/12x，维持“优于大市”评级。

三季报点评：收入同比增长5.21%，持续推进战略并购

华测检测(300012)
    核心观点
    单三季度收入同比增长5.21%，扣非归母净利润同比增长1.14%。公司2024年前三季度实现营业收入43.96亿元，同比增长7.71%，归母净利润7.47亿元，同比增长0.79%，扣非归母净利润7.01亿元，同比增长3.18%。单季度看，第三季度实现营业收入16.05亿元，同比增长5.21%，归母净利润3.10亿元，同比下降0.82%，扣非归母净利润2.98亿元，同比增长1.14%，业绩增速不及收入增速主要系财务费用、研发费用等有所增长，研发/财务费用分别为9.86%/0.94%，同比增长1.81/0.91个百分点，其中财务费用增长主要系受汇率波动影响汇兑收益同比减少。公司积极推进战略并购，投资深圳建设服务基地。报告期内，公司收购中国台湾广益，完善灯具测试行业布局；收购合肥众鑫体检，加速推进长三角地区健康管理服务布局；通过《关于收购Naias100%股权的议案》，加码全球航运绿色能源技术服务大战略；签署投资入股常州红海的《增
    资协议》，布局电动自行车检测赛道，进一步完善电子科技产业布局。另10月24日公司公告拟投资2.8亿元于深圳宝安区建设综合检测服务基地，以降低运营成本，提升公司管理效能和资源整合能力，进一步满足公司产能布局扩张、未来业务发展和市场拓展的需要。
    公司持续回购股票，提升投资者信心。2024年10月8日公司公告回购股份进展，截至2024年9月30日，公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式实施股份回购，回购股份数量1,000,000股，占目前总股本的0.0594%，最高成交价10.49元/股，最低成交价10.13元/股，成交总金额为1,032.19万元（不含交易费用）。此前公司于2024年7月2日召开董事会审议通过《关于回购公司股份方案的议案》，拟回购股份数量200-300万股，回购价格不超过16.83元，回购金额不超过5,049万元，用于员工持股计划或股权激励，占公司目前总股本0.12%-0.18%。
    投资建议：公司是第三方综合性检测龙头，二/三季度业绩在高基数上企稳回升，呈现了较强的经营韧性，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为9.69/10.85/12.42亿元（前值10.03/11.48/13.16亿元），对应PE26/23/20倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济下行；公信力受不利事件影响；利润增速不及预期。

第三季度业绩降幅收窄，关注代理产品表现

吉比特(603444)
    核心观点
    第三季度收入利润降幅收窄，分红率较高。1）2024年前三季度，公司收入28.2亿元，同比下降14.8%，主要是由于《问道手游》和《一念逍遥》流水下滑；归母净利润6.6亿元，同比下降23.5%。公司2024前三季度现金分红4.7亿元（含税），分红比例70.9%；单三季度来看，公司拟派发现金红利1.4亿元（含税），占归母净利润100%。2）单三季度来看，公司收入8.6亿元，同比下滑10.4%，降幅环比收窄3.9个百分点；归母净利润1.4亿元，同比下滑23.8%，降幅环比收窄4.6个百分点。
    毛利率维持在89%以上的较高水平，收入下降导致费用率上升。公司第三季度毛利率89.0%，同比提升1.5个百分点，主要由于2023年12月上线的《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》贡献增量业绩；费用率整体上升10.5个百分点至63.1%，费用金额整体上升7.5%，其中销售/管理/财务/研发费用率为28.9%/10.0%/1.8%/22.4%，分别同比+2.1/+1.8/+3.2/+3.4个百分点。
    境外业务同比增长接近100%，代理产品《封神幻想世界》《异象回声》《王都创世录》有望贡献业绩增量。1）老产品方面，前三季度《问道》端游收入增长7.7%、《问道手游》收入下滑14.1%、《一念逍遥》收入下降46.4%。2）新产品方面，公司将继续聚焦MMORPG、放置挂机品类和SLG，储备自研产品包括《问剑长生》《仗剑传说》等，此外代理产品《封神幻想世界》已开启公测、《异象回声》已开启预约、《王都创世录》已上线。3）境外方面，公司2024前三季度收入同比增长99.6%至3.7亿元，主要发行了《MonsterNeverCry（欧美版）》《飞吧龙骑士（境外版）》《Outpost:InfinitySiege（Steam国际版）》，此外，公司储备有《杖剑传说（代号M88）》《冲啊原始人》《亿万光年》等多款可面向境外发行的产品已经过多轮测试。
    风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。
    投资建议：看好公司的研发能力以及长期成长空间，维持“优于大市”评级。由于公司核心老游戏衰减速度较快、引进研发人员研发费用增长较多，我们下调盈利预测，预计24-26年净利润分别为8.9/10.4/12.3亿（原为11/12.8/14.9亿），EPS分别为12.35/14.4/17.02元，对应PE为15x/13x/11x；公司产品研发及长线运营能力优秀，未来新品增量带动新一轮产品周期，同时海外持续发力，维持“优于大市”评级。

如何展望海尔智家全球发展空间？

海尔智家(600690)
    核心观点
    海尔智家：全球大家电龙头。公司是全球大型家电第一品牌，产品覆盖冰箱冷柜、洗衣机、空调、热水器等，在全球拥有海尔、卡萨帝、GEAppliances、Fisher&Paykel、AQUA等七大家电品牌。公司通过20多年海外本土化运营，2023年海外收入占比已达到52%，在我国家电企业出海中走在前列。公司2010-2023年营收复合增长11%至2614亿，归母利润复合增长17%至166亿。
    北美：成熟家电市场增长稳健，海尔大家电份额攀升至首位。北美占公司海外收入的接近6成，也是全球主要家电市场。2023年北美家电市场零售规模达到1207亿美元，2013-2023年复合增长5.4%，其中量/价复合增长1.5%/3.9%。北美大家电行业格局集中，2023年海尔/惠而浦销量市占率26.7%/21.6%，海尔在大家电各品类上均保持前两位的市占率，大厨电、家用空调份额超30%。随着公司进一步补强薄弱品类，预计公司在北美区域的远期收入能达到1056亿元，较2023年存在28%的增长空间。利润方面，2015-2023年惠而浦北美EBIT利润率在12%左右，随着公司加快产品迭代升级速度、优化产品结构、提升制造及运营效率，未来海尔利润率有望向惠而浦北美对标。
    欧洲：家电市场格局分散，海尔收入快速增长。欧洲同样是相对成熟的家电市场，欧睿数据显示，2023年欧洲家电市场零售规模达到1162亿美元，2013-2023年复合增长1.4%（欧元口径为+3.6%），其中销量复合增长1.0%。欧洲家电格局较为分散，国内企业持续抢占份额，2023年海尔市占率达到8.9%。公司持续强化欧洲市场的竞争力，2019年收购整合Candy，2023年宣布收购开利全球商用制冷业务，在欧洲市场的渠道布局及影响力稳步提升。我们假设未来公司在西欧的市占率能接近东欧、东欧的市占率能达到美国的水平，则预计公司在欧洲地区的远期收入水平能达到447亿元，较2023年存在57%的增长空间。利润率对标博世及伊莱克斯欧洲区的盈利能力，预计随着Candy产品结构优化及制造运营提效，海尔欧洲利润率能达到5%-6%。
    澳新：家电市场多强并存，海尔份额稳步提升。2023年澳新家电市场零售规模81.7亿美元，2013-2023年复合增长0.4%（澳元口径为4.3%），其中销量复合增长1.6%。澳新大家电市场多强争霸，海尔位居行业龙头，2023年销量市占率达到15.0%，近10年份额提升4.7pct。随着公司逐步强化空调、冰箱等品类的市占率，预计公司在澳新地区的远期收入水平能达到81亿元，较2023年存在31%的增长空间。对标同为澳新地区大家电龙头的伊莱克斯，海尔在澳新地区的稳态利润率有望达到6%-8%。
    日本：家电行业量减价增，海尔冰洗份额较高。2023年日本家电市场规模260亿美元，2013-2023年复合增速为-1.3%（日元口径为2.4%），其中销量复合增速为-1.3%。日本大家电市场格局一超多强，松下份额领先，海尔市占率接近8%。公司自2002年进入日本市场，通过与三洋的协同发力，公司在冰箱等领域表现出色。随着公司强化各品类竞争力，预计公司日本地区的远期收入水平能达到55亿元，较2023年存在49%的增长空间。
    东南亚及南亚：家电行业尚处成长期，海尔已跻身头部阵营。东南亚及南亚国家家电需求增长较快，2023年印度、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南7国合计家电零售规模335亿美元，2013-2023年复合增长4.5%，其中销量复合增长4.1%。东南亚及南亚大家电市场被中日韩品牌占据，2023年海尔在上述7国的销量市占率为8.4%，位居第二梯队。随着公司加快在当地的渠道布局和产能建设及当地家电市场规模的成长，预计公司在东南亚及南亚收入有望突破400亿元，较2023年存在163%的增长空间。
    中东非及拉美：家电行业格局分散，海尔市占率尚低。中东非及拉美虽然家电渗透率同属成长期，但家电行业增长较缓。2023年拉美/中东非家电零售规模391/257亿美元，近10年复合增速为-0.5%/+3.0%，其中销量复合增速为+1.5%/+2.5%。中东非及拉美家电格局分散，市场基本被国外品牌占据，2023年海尔在中东非及拉美大家电行业的销量市占率为6.5%和1.8%。海尔正逐步强化在中东非及拉美的产能、品牌及渠道布局，2024年宣布收购南非热水器品牌Kwikot。随着当地家电规模的持续增长，预计海尔在中东非及拉美地区的远期收入为51亿和69亿，较2023年存在162%和271%的增长空间。
    海外增长展望：能力先行，空间广阔。海尔海外自主品牌发展之路已经历20多年的探索和发展，在本土化运营、海外团队管理、品牌并购整合、全球化平台打造等诸多方面积累起丰富的经验和能力。综合全球各区域展望，预计海尔海外收入有望达到2161亿的收入规模，较2023年海外收入存在约60%的增长空间；利润端，预计海尔海外的经营利润率有望达到8.9%，海外远期利润展望存在翻倍以上增长空间。
    盈利预测与估值：公司经过多年本土化运营和品牌收并购，在海外已建立起领先的竞争力，中长期成长空间依然广阔。预计公司2024-2026年归母净利润189/214/240亿元（+14.0%/12.9%/12.3%）。通过多角度估值，预计合理估值34.76-38.10元，较目前股价有13%-24%溢价，维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、海外业务运营风险、家电市场需求不及预期、商誉减值风险。

第三季度收入下滑14%，门店调整放缓

太平鸟(603877)
    核心观点
    2024第三季度收入下降14%，库存金额同比下降。太平鸟是国内中高端快时尚服装集团。2024年第三季度整体消费环境疲软，公司业绩承压，收入同比-13.9%至14.0亿元，归母净利润亏损0.63亿元（去年Q3亏损0.41亿元）公司严控成本，毛利率基本持平。受负向经营杠杆影响，整体费用率同比增加5.3百分点，其中销售费用率同比+3.5百分点、管理费用率同比+1.0百分点，因此归母净利率同比减少2.0个百分点至-4.6%。库存在加强管控和处理过季产品的力度下得到改善，第三季度末存货周转天数同比-23天至217天，库存金额同比减少7.9%至17.9亿元。由于期内营业收入下降，销售商品收到的现金流入减少，经营活动现金流量净额为-1.1亿元。
    第三季度净关店速度放缓，加盟渠道毛利改善。公司整体净关店速度放缓，截至2024年9月30日，门店数量共计3476家，较上一季度末净关62家，较年初净关255家。1）分渠道看，直营/加盟/线上收入分别同比变动-18.4%/-12.1%/-13.5%至4.9/5.8/3.1亿元；公司聚焦提升门店质量和盈利能力，持续关闭低效店，直营/加盟相比年初分别净关80/175家，较上季度末净关33/29家；直营单店收入同比下降8.8%，加盟单店收入实现正增长5.4%；直营/加盟/线上毛利率分别同比-4.9/+7.3/-2.5百分点。2）分品牌看，女装/男装/乐町/童装收入分别同比变动-14.0%/-9.0%/-21.9%/-23.2%至5.8/5.2/1.2/1.5亿元，毛利率分别同比变动+0.7/-0.7/-5.7/+1.2百分点至55.4%/52.9%/39.2%/54.0%。
    尝试发展新业态，提升品牌形象。公司将旗下四个品牌进行整合，开设集合店，尝试发展新业态释放品牌张力。5月和7月分别于宁波和武汉开设品牌旗舰店，9月在长春欧亚、杭州奥莱新开两家旗舰店，通过开设旗舰店提升品牌形象，带给消费者零售新体验。此外，公司将持续发力品质线，对产品面料进行升级，提升消费者心智。
    风险提示：组织改革不及预期、品牌形象受损、系统性风险。
    投资建议：关注门店调整放缓后效益回升的机遇。今年以来消费环境疲弱、线下客流下滑，同时公司门店调整关闭较多，前三季度收入及净利润同比下滑，下半年9、10月为开店高峰期，四季度门店降幅及收入降幅有望环比收窄，进而固定成本费用占比环比下降，利润降幅有望收窄。我们小幅下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为3.0/3.6/4.1亿元（前值为3.7/4.0/4.5亿元）；由于政策提振消费信心，带动行业估值水平上升，小幅上调公司合理估值区间至13.8-14.2元（前值为12.5-13.3元），对应2025年PE18.0-18.5x，维持“优于大市”评级。

第三季度收入同比下滑11%，销售费用率增长致净利率承压

富安娜(002327)
    核心观点
    第三季度收入同比下滑11%，毛利率稳定，销售费用率增长致净利率承压。2024年第三季度在消费需求较上半年愈加疲软的宏观环境下，公司收入出现下滑，第三季度收入同比-11.2%至5.8亿元；在高基数基础上毛利率仍保持稳定，毛利率同比+0.1百分点至55.5%；除销售费用率外，其他费用率基本保持稳定，销售费用率同比+6.5百分点至32.1%，预计主要系加盟门店装修返利补贴提前，以及电商投入增加所致；归母净利率主要受销售费用率提升影响有所承压，同比-6.5百分点至13.0%。
    期末存货金额同环比上升、现金流短期承压。三季度末，存货金额同比+12.4%、环比+8.5%至8.9亿元，预计主要因今年鹅绒原材料持续上涨，公司为秋冬鹅绒被产品提前备货备料所致；进而存货周转天数同比+14天至253天；应收账款预计主要受电商平台结算模式改变影响，同比提升29.7%至2.7亿元，应收账款周转天数同比+14天至47天。主要受收入下滑、以及存货与应收账款增长影响，经营活动现金流承压，单三季度经营活动现金流净额为-1.3亿元。
    前三季度收入表现相较行业依然稳健，提前备货及销售费用错期有望缓解四季度利润压力。前三季度，公司收入同比-2.0%至18.9亿元；归母净利润同比-15.3%至2.9亿元，相较消费及服装行业整体仍保持较为稳健的增速。分渠道来看，预计直营渠道受客流下滑及消费降级趋势影响，收入及利润端相对压力最大。展望四季度，10月以来行业趋势回暖，公司流水增长也相较三季度好转，但后续预计销售端仍存在压力；利润端一方面由于公司在鹅绒价格低位备货，鹅绒被为冬季核心品类，预计四季度毛利端压力较小；另一方面加盟商装修补贴去年全部体现在四季度，今年部分体现在三季度，故四季度销售费用率有望改善，进而净利率趋势有望扭转。
    风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。
    投资建议：看好公司经营韧性及出色盈利能力。2024年消费环境持续疲软，公司第一、第二季度收入仍保持同比正向增长，第三季度销售承压，但毛利率持续提升，净利率在第三季度主要受销售费用率增长影响有所下降，但部分费用存在确认时间错配问题，有望缓解四季度费用压力。我们看好较差市场环境下公司的经营韧性和抗周期性，同时公司保持较高分红水平，拥有确定性较强的股息收益率。基于下半年消费复苏趋势仍然较弱，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026年净利润分别为5.3/5.7/6.0亿元（前值为5.7/6.1/6.6亿元），同比-7.1%/+6.8%/+6.2%。维持8.9~9.6元目标价，对应2024年14~15x PE，维持“优于大市”评级。