北交所信息更新：魔芋深加工稀缺标的，尽享健康食品消费红利

一致魔芋(920273)
    2025Q1-Q3：营收5.69亿元，同比+30%；归母净利润6234万元
    公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收5.69亿元，同比增长30.49%；归母净利润6234.25万元，同比增长0.46%。由于魔芋原料价格维持高位，魔芋零食赛道竞争加剧，我们小幅下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润为0.90/1.10/1.34（原0.98/1.13/1.40）亿元，对应EPS分别为0.87/1.06/1.30元/股，对应当前股价PE为39.6/32.5/26.6倍，下调为“增持”评级。
    魔芋粉产品量价齐升、魔芋食品产品销量增长
    2025年前三季度，公司营收增长的主要因素为魔芋粉产品量价齐升、魔芋食品产品销量增长。利润端，剔除2024年前三季度的存货跌价准备转回1,037.93万元和2025年前三季度股份支付530.62万元的影响，归属于上市公司股东的净利润同比增长1,597.02万元，同比增长率30.38%。此外，公司重视产品研发，正由原料制造商向应用服务商转型，2025年前三季度研发费用2181.16万元，同比增长31.01%。2025年，公司积极参与行业展会，拓展下游应用与销售渠道，在2025年重庆火锅博览会斩获“2025中国火锅供应链创新企业TOP50”的荣誉。2025Q1-Q3，公司销售费用1739.12万元，同比增长19.72%。
    魔芋深加工产品的市场逐步被挖掘，近十年年均复合增长率达到26%
    根据公司2025年半年报引用的中国魔芋协会数据，在魔芋应用领域，国内市场消费规模逐渐扩大，魔芋深加工产品的市场逐步被挖掘，近十年年均复合增长率达到26%，但现阶段原料种植及出口环节仍占据产业链价值量的70%。对比日本等产业化成熟度较高的市场，我国当前人均消费水平仍存在差距，潜在市场扩容空间可观。随着消费者对健康食品的需求将迎来跨越发展，魔芋深加工产品依托其天然健康属性与功能延展性，具备引领健康食品新消费周期的产业潜力。
    风险提示：产品较单一风险、原材料价格波动风险、宏观经济环境变化风险。

北交所信息更新：战投入股赋能产业升级，高端新材料布局进入加速期

禾昌聚合(920089)
    引入战略投资者，“资源赋能+业务联动+价值认同”深度结合助力高质量发展
    2025年12月16日，公司发布公告称控股股东赵东明及一致行动人蒋学元拟将其合计持有的5.10%股份（7,684,068股）协议转让给战略投资者卢大光。本次转让价款合计为1.27亿元，权益变动后，战略投资者卢大光直接持有公司7,684,068股，即公司当前总股本5.10%的股份。本次权益变动是结合公司自身发展规划与未来长远布局，是“资源赋能+业务联动+价值认同”的深度结合；未来战略投资者将协助公司持续推动业务升级、提升核心竞争力。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.54/1.60/1.88亿元，EPS分别为1.02/1.06/1.25元，当前股价对应PE分别为18.8/18.0/15.3倍。我们看好公司未来高附加值产品布局，维持“增持”评级。
    依托战略投资者行业资源，推动公司切入半导体、机器人等前沿高端领域
    根据公告介绍，卢大光先生系复商集团有限公司董事长、实际控制人，长期深耕新能源、高端新材料领域等高壁垒、硬科技领域一级市场投资，核心关注新材料、芯片半导体、机器人、无人机、新能源等赛道，并在上述领域已积累覆盖产业上下游的行业资源、成熟的投资运作经验及广泛的产业合作人脉。依托战略投资者资源，可协助公司优化研发方向，切入高附加值应用场景。此外根据相关公告，2025年11月公司实控人赵东明将名下另一实控公司禾盛新材控制权转让至上海摩尔智芯；摩尔智芯表示未来将在产业链资源整合、新技术培育和新业务拓展等领域全面增强禾盛新材的产业竞争力与盈利能力。我们认为，公司此次引入战略投资者，彰显了实控人对半导体、机器人等高端领域未来发展的信心与重视，公司有望持续加大对高端新材料领域战略布局的力度，积极打造第二成长曲线。
    主业经营稳定，2025Q1-3归母净利润同比增长41.87%
    公司汽车和家电主业经营稳定，营收持续增长，2025年前三季度实现营收13.79亿元，同比增长23.73%，归母净利润1.29亿元，同比增长41.87%。目前公司有多个在建项目，即将进入投产期，未来公司主业有望继续保持增长态势。
    风险提示：原材料价格波动、募投项目进展不及预期、市场竞争加剧风险。

北交所首次覆盖报告：储能新引擎已成型，4GW+5GWh在建产能加速转型

海希通讯(920405)
    2025Q1-3营收+23.47%盈利能力回升，首次覆盖给予“增持”评级
    海希通讯主营业务分为（1）工业遥控，包括欧姆、德国HBC，仓储自动化软件的研发与销售；（2）新能源业务，主要包括储能专用电芯的研发及储能设备、模组、PACK等产品。2025Q1-3海希通讯实现营收4.14亿元，进一步同比增长23.47%。归母净利润2025Q1-3为4,809.18万元，同比实现+8.99%增长。考虑到海希通讯储能业务持续放量且毛利提升、工业无线遥控保持稳定，我们预计2025-2027年实现营收6.61/12.03/18.78亿元，归母净利润0.78/1.28/2.10亿元，对应EPS为0.56/0.91/1.49元，当前股价对应PE为47.7/29.0/17.7X，首次覆盖给予“增持”评级。
    工业遥控为基础，转型储能4GW+5GWh在建产能持续推进
    2024年储能业务开始放量，2024全年实现营收27,823.35万元，营收占比达54%；2025H1实现营收1.95亿元，营收占比达到64%。无线工业遥控设备在2024、2025H1营收占比分别为34%、28%。2024年储能相关毛利占比28%，2025H1则上升至52%，成为主要毛利贡献产品。2024全年储能业务整体毛利率为16.22%，至2025H1则提升至27.54%。截至2025H1，4GW新型电力系统设备制造项目工程进度达到27.17%，5GWh新型储能系统和浸没式模组PACK、储能组件制造基地（一期）工程进度达到16.79%。
    容量电价成为新一轮关注点，2025Q1-3储能采招落地容量大幅提升178%国家发改委发布《电力现货连续运行地区市场建设指引》，明确提到研究建立可靠容量补偿机制，包含建立容量评估机制、研究建立面向各类电源的容量补偿机制。甘肃发改委、宁夏发改委发布相关《建立发电侧容量电价机制的通知（征求意见稿）》。2025年1-9月，CESA储能应用分会共追踪到1728个储能采招落地项目，剔除同一项目对EPC和不同储能系统设备多次采购的情况，对应的实际储能系统需求为89.2GW/321.2GWh，同比增长178%。
    风险提示：供应商依赖风险、汇率波动风险、新业务拓展不及预期风险。

北交所首次覆盖报告：伺服系统“小巨人”盈利能力快速回升，风电、防务下游增长带动需求提振

星辰科技(920885)
    伺服系统“小巨人”盈利能力快速回升，首次覆盖给予“增持”评级
    星辰科技主营业务为随动控制总成、伺服驱动器、伺服电机等，是国家级专精特新“小巨人”、广西省“瞪羚企业”。星辰科技2025Q1-3实现营收1.41亿元，同比实现增长40.99%；归母净利润2,676.57万元，同比增长120.94%。我们预计星辰科技在2025-2027年实现营收1.85/2.19/2.41亿元，对应归母净利润0.33/0.45/0.51亿元，对应EPS为0.20/0.26/0.30元，当前股价对应PE为113.8/85.4/74.1X高于可比公司平均值。考虑到星辰科技在军工方向积累深厚，在风电方向受益市场整体回暖并开拓新客户，具有较强的增长弹性，估值具备合理性，我们首次覆盖给予“增持”评级。
    新能源品类实现快速增长，2025H1毛利贡献率提升至23.6%
    2022-2025H1新能源伺服系统在营业总收入中的占比持续提升，从2022年的14.80%提升至2025H1的42.93%。航空航天、军工专用伺服系统贡献大部分毛利，2025H1毛利贡献率59.18%。募投项目电气控制部分预计新增产能为军用伺服驱动器1,500台，控制器500台，执行机构部分预计新增伺服电机6,000台，其中军用1,500台，新能源1,500台，工业3,000台。截至2024年11月公告募投项目已建设完毕并达到预定可使用状态。
    2025H1国内风电整机厂中标及出海高增，国防建设带动军用伺服需求量提升据风芒能源不完全统计2025H1我国11家整机商共计中标526个项目，规模总计约94GW，与2024年同期相比增长32.7%。陆上风电项目仍占优势，2025年上半年的陆上风电中标量再创新高，累计实现约88.4GW，占全部市场的94.06%。同时，2025H1国际市场热度提升。国际累计完成中标约10.23GW，占全部市场的10.89%。伺服系统在机载、舰载、车载等领域的侦查、瞄准、打击、行进等大系统或子系统中起重要甚至关键作用。前瞻产业研究院预计2025年我国军用雷达市场规模可达573亿元，2020-2025年复合增速为10.8%。根据2025年中央和地方财政预算草案报告，2025年我国国防支出为17846.65亿元，增长7.2%。
    风险提示：新产品开发风险、应收账款收回风险、下游订单需求波动风险。

北交所信息更新：光伏“反内卷”进行时，石化密封等多下游特种领域显成效

科强股份(920665)
    2025Q3营收环比+0.84%，2025三季度末合同负债较年初+61.66%
    科强股份2025年前三季度实现营收2.35亿元同比-6.93%，归母净利润3205万元同比-35.73%。单三季度实现营收8512万元同比+1.78%，环比+0.84%；归母净利润996万元同比-15.26%，环比-17.35%。下滑主要因为光伏组件主机厂为了降低成本、减少亏损，继续要求供应商降价并在招标中采取低价中标方式，导致硅胶板整体销售价格持续下降，1-9月份硅胶板类营业收入同比下降14.11%，毛利率同比下降5.41个百分点。我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.46/0.49/0.53（原0.70/0.84/1.04）亿元，但2025年三季度末公司合同负债878万元较年初+62%，预收商品款增加，我们看好光伏“反内卷”政策持续推进，行业拐点有望短期显现，公司的硅胶板、橡胶密封制品的多下游拓展，当前股价对应PE分别为55.8/52.6/49.1倍，考虑估值因素，下调为“增持”评级。
    光伏“反内卷”进行时，多余产能出清价格有望回归理性
    硅胶板是光伏层压机核心辅材。2024年10月14日，中国光伏行业协会在上海召开“防止行业‘内卷式’恶性竞争专题座谈会”。光伏行业以自律规则的形式，首次明确将成本价作为招投标红线。据SMM统计数据，12月份，国内多晶硅排产环比下降0.96%；硅片排产环比下降15.95%；电池片排产环比下降12.61%；组件排产环比下降13.58%。
    橡胶密封制品2025Q3中标项目增多，多下游特种领域布局成效初显
    公司致力于特种高性能橡胶（布、板、带）制品，形成了以硅胶板、车辆贯通道棚布、橡胶密封制品、轻型橡胶输送带等多项产品为主的产品结构。公司是中石化、中石油供应商，并有产品应用于长征六号甲运载火箭。2025年橡胶密封制品陆续中标扬子石化、仪征输油站储罐导向（量油）管密封装置大型贮罐配件、中国石化青岛石油化工有限责任公密封帽等项目。参股的无锡科悦新材料科技有限公司下属品牌“新诺维SiNavo”的Valocore内饰材料在中国高铁CR450“优选一等座”成功落地。
    风险提示：产品毛利率下降风险、应收账款坏账风险、存货减值风险

公司首次覆盖报告：六氟磷酸锂周期反转，卡位固态电池核心材料

天赐材料(002709)
    全球六氟磷酸锂&电解液龙头，有望充分受益于六氟磷酸锂涨价
    公司是全球六氟磷酸锂&电解液龙头。根据灼识咨询数据，2024年公司电解液全球出货量50.3万吨，全球市场份额35.7%，连续9年全球第一。2024年公司六氟磷酸锂出货量6.4万吨，全球市场份额37.6%，排名第一。供需关系驱动下，近期六氟磷酸锂价格大幅上涨。六氟磷酸锂经历几年的下行周期后，全行业已达成一定共识，将保持审慎有序扩产，2026年新增产能释放有限，在下游储能等需求带动下，预计紧平衡状态仍将持续。六氟磷酸锂价格有望持续上行，公司有望充分受益。此外，公司卡位固态电池核心材料。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.96、54.02、73.87亿元，EPS分别为0.54、2.66、3.63元/股，当前股价对应PE分别为73.7、14.9、10.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    六氟磷酸锂周期反转，紧平衡状态下价格有望持续上行
    自7月中旬以来六氟磷酸锂价格持续上涨，截至12月初涨幅约248%。本轮涨价主要由供需带动。2024年六氟磷酸锂行业产能利用率约43.3%。除行业头部几家以外，整体处于开工率较低的状态。且由于持续的低盈利水平，中小企业缺乏扩产的信心和能力。大量2023-2024年规划的产能处于停滞状态，行业供给释放低于预期。8月起下游储能等需求释放，一二线六氟磷酸锂企业8月之后产能基本打满；小厂开工率也提升至50-60%，但对应增量贡献仅约2000-3000吨，在需求旺盛的背景下仍有较大缺口，六氟磷酸锂供应呈现紧平衡状态。2026年头部3家企业新增产能释放有限，预计紧平衡状态仍将持续。
    卡位固态电池核心材料，硫化物电解质已进入中试阶段
    公司硫化物电解质采用液相反应法作为核心技术路线，在水分控制、循环效率等指标性能优势明显，目前处于中试阶段，主要交付公斤级样品，配合下游电池客户做材料技术验证。同时，公司持续推进硫化物电解质的百吨级中试产线建设，计划在2026年中建成。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新技术进展不及预期。

公司首次覆盖报告：隐身材料放量在即，航发新材料开启第二成长曲线

华秦科技(688281)
    我们预计公司2025-2027年EPS期间复合增速为31.7%
    华秦科技深耕特种功能材料领域三十余年，核心技术壁垒深厚。隐身材料作为当前主业，受益于新型隐身战机加速列装带来的前装放量及服役机队扩大驱动的后装维护需求。华秦隐身材料下游主要机型已进入定型批产快速放量阶段，份额稳固、增长确定性强。同时，公司积极布局航空发动机高价值赛道，推进金属零部件加工、树脂基和陶瓷基复合材料产业化，2025年起陆续实现批量投产，显著提升单机价值量，打造第二成长曲线。我们预计公司2025年至2027年的归母净利润为4.19/5.95/7.27亿元，EPS为1.54/2.18/2.67元/股，对应当前股价的PE分别为44.1/31.1/25.4倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    隐身战机数量提升带动隐身材料前后装市场空间放量
    华秦科技深耕隐身材料，已实现从技术领先到规模产业化的跨越。隐身性能是五代机的核心指标，随着我国新型隐身战机加速列装和装备升级，隐身材料迎来数量提升叠加代际迭代的前装增量空间。同时，隐身涂层需在服役周期内定期维护和重涂，后装市场具备耗材特征，需求将随现役机队规模扩大稳步释放。公司依托西北工业大学的产学研体系，构建了深厚的技术壁垒，竞争格局稳固。目前多型产品已进入定型批产阶段，收入正从预研、跟研向规模化批产转型，批产后份额确定性强，公司份额有望维持稳健。我们认为公司中长期业绩增长动能充沛，2024年至2027年华秦隐身材料营收期间复合增速有望超30%。
    布局发动机新材料，打造第二成长曲线
    华秦科技围绕航空发动机产业链积极拓展，布局陶瓷基复合材料、树脂基复合材料及金属加工等高附加值领域，打造第二增长曲线。沈阳子公司聚焦航空发动机金属零部件加工，2025年设备已经实现大批量投产。公司树脂复材已实现交付，2026年有望大规模放量。上海子公司依托院士团队突破陶瓷基复合材料技术，提升发动机推重比，是未来航发升级的核心方向，有望在中期为公司贡献营收新增量。随着新材料业务布局逐步完成从试产到量产的过程，叠加新产能释放，公司航空下游单机价值量有望大幅提升，为公司打开成长空间。
    风险提示：军品审价后价格下降导致业绩波动、订单受客户下游出货节奏影响较大、预研和小批量试产阶段产品进入定型批产进度不达预期。

公司信息更新报告：拟收购未来医药资产组丰富产品结构，营销协同发展

佐力药业(300181)
    外延并购打开成长空间，维持“买入”评级
    2025年12月12日，公司与西藏未来及其两家全资子公司许昌未来和合肥未来签署了《多种微量元素注射液资产组收购协议书》，拟以总价（含税）人民币3.56亿元收购其多种微量元素注射液资产组（以下简称“资产组”）。资产组的内容包括已上市品种“多种微量元素注射液（I）”、“多种微量元素注射液（II）”和在研品种“多种微量元素注射液（III）”的研发/生产技术资料、上市许可、商标、专利、合同权利与义务、员工劳动关系等。我们看好公司乌灵及百令系列产品未来的成长空间，以及此次收购完成后公司在微量元素产品方面的布局，维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为6.67/8.45/10.67亿元，EPS为0.95/1.20/1.52元/股，当前股价对应PE为19.3/15.2/12.0倍，维持“买入”评级。
    多种微量元素注射液市场空间大，“医保+集采”身份助力销量提升
    据公司公告，多种微量元素注射液是肠外营养中微量元素的主要来源，2024年多种微量元素注射液整体市场规模达到约18亿元。多种微量元素注射液的市场空间预计将继续保持增长态势，尤其在儿童营养支持和成人重症营养领域的需求将持续释放。目前，多种微量元素注射液（I）和（II）均为国家医保乙类品种，省际集采产品，已获得多个临床指南、专家共识的推荐，临床应用科室广泛。其中，未来医药的多种微量元素注射液已在京津冀“3+N”联盟集采、河北省联盟集采到期接续、广东联盟接续集采等中选，浙江、广东、安徽等20多个省份已执行；多种微量元素注射液（III）作为在研品种已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段。
    丰富产品结构，营销协同发展
    公司拟收购未来医药多种微量元素注射液资产组，有助于优化公司产品结构，拓宽疾病治疗领域；同时公司有着集采和基药产品的市场优势，可充分发挥“多科室、重循证”的临床推广经验，与多种微量元素注射液产品组合实现协同发展。
    风险提示：政策波动风险，产品销售不及预期，新品研发进展不及预期等。

公司信息更新报告：投建PEEK及配套氟酮项目，打开远期成长空间

大洋生物(003017)
    投建PEEK及配套氟酮项目，打开远期成长空间维持“买入”评级
    据公司公告，公司拟投资1.93亿元，建设年产2000吨特种高分子材料聚醚醚酮（PEEK）及关键中间体4,4′–二氟二苯甲酮等项目。此前，公司拥有氟苯产能650吨/年并具备氟酮中试技术，PEEK环节此次通过依托大连理工大学等国内知名院校，为项目提供技术支撑。通过投资PEEK项目，公司未来有望构建氟苯-氟酮-PEEK全产业链，打开远期成长空间。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.15、1.67、2.21亿元，EPS为1.37、1.98、2.63元，当前股价对应PE为21.9、15.1、11.4倍。我们看好公司作为钾盐、兽药全球龙头，布局PEEK全产业链的潜力，维持“买入”评级。
    钾盐：供需格局向好，盈利中枢有望抬升
    供给端，碳酸钾行业呈现寡头竞争格局，玩家较少且短期内无大幅扩产的规划，其中大洋生物作为国内碳酸钾龙头，拥有轻质碳酸钾产能8.5万吨/年。当前国内轻质碳酸钾龙二振兴化肥面临债务困境，或存在被整合的预期，届时国内碳酸钾行业集中度或将进一步提升，龙头企业定价权也有望随之进一步增强。需求端，碳酸钾用于食品、农药、医药、玻璃、畜牧等行业，尤其是轻质碳酸钾，其下游需求与国民经济息息相关，预计需求增速较为稳定，或与GDP增速相当。未来国内碳酸钾行业供需格局有望不断改善，行业景气度或将迎来上行周期。
    兽药：海外友商供给端或有扰动，2025年至今产品价格持续提升
    盐酸氨丙啉是高效的抗球虫药物，主要应用于家禽、牛、羊等动物。目前，盐酸氨丙啉全球年市场需求量预计在1200吨至1500吨，供应商主要为公司和美国辉宝（其生产基地在以色列）。其中，大洋生物产能600吨/年，未来800吨/年搬迁项目预计2026年6月投产。此外，据互动易消息，截至2025年9月，公司盐酸氨丙啉价格与销量较2024年同期均有所上升。当前中东地区地缘冲突加剧背景下，美国辉宝以色列基地的生产经营情况及发货等方面或受到一定程度的影响。同时，从下游客户角度考虑，为保障产品供应稳定性，部分辉宝客户或积极寻求第二供应商，在此背景下，公司有望充分受益。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅波动、项目投产不及预期等。

中小盘信息更新：设立子公司全面进军具身智能，深度合作哈特研究院

铁流股份(603926)
    铁流股份设立机器人子公司，全面进军具身智能产业
    2025年12月公司在杭州设立全资子公司“吉尔福智能机器人”，注册资本1亿元，经营范围涵盖服务消费机器人制造、智能机器人的研发和销售、机器人关键零部件的研发和制造、人工智能行业应用系统集成服务等。同时公司披露关于调整组织架构的公告，新增“具身智能事业部”，将以“吉尔福”作为开拓具身智能业务的平台，通过与长三角哈特机器人产业技术研究院的深度合作，充分发挥双方强大的研发实力与尖端智能制造及高精密制造的技术优势，聚焦具身智能机器人关键零部件的高精度制造和多维性能检测，为机器人行业提供“高适配/高稳定/高性价比”的核心功能零部件的解决方案。具身智能事业部由公司董事长挂帅，各业务及技术板块负责人共同主导，全公司上下其他各部门全力配合推进，彰显全面进军具身智能产业的决心。我们维持此前的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.29/1.64/2.07亿元，对应EPS分别为0.55/0.70/0.88元/股，当前股价对应2025-2027年的PE分别为29.2/22.9/18.1倍，基于公司主营业务扎实，调整组织框架，董事长挂帅全面转型具身智能，维持“买入”评级。
    哈特研究院致力于高精度大负载机器人精密控制与场景应用发展，与公司深度合作
    哈特研究院在机器人环境感知、智能控制等领域拥有扎实的学术底蕴与前沿的科研能力，不仅承接过多项国家级重点研发计划项目，更构建了国家级博士后工作站、国家工业机器人检验检测中心等高端科研平台。
    公司具备领先的精密加工能力，账上现金充裕有望通过并购整合先进产业
    公司主业以离合器为主，下游覆盖国内部分整车厂，产能规模及市场份额均处于国内领先地位。2018年通过收购德国Geiger进入高精密零部件领域，在新能源车电机轴等方面具备领先的技术工艺。公司历史上通过多次并购实现业务发展壮大，未来有望进一步通过并购增厚盈利，加快先进产业的资源整合。
    风险提示：客户销量不及预期、产能建设不及预期、宏观经济波动的风险等。

北交所新股申购报告：食饮标签隐形冠军，农夫山泉、联合利华等优质客户构筑护城河

江天科技(920121)
    公司：食饮、日用领域专精特新标签企业，服务农夫山泉、联合利华等龙头
    江天科技专注于标签印刷产品的研发、生产与销售，核心业务是为中高端消费品品牌提供标签一体化综合解决方案，涵盖承印材料选取、工艺设计优化及稳定供应等全流程服务。公司主要产品包括薄膜类和纸张类不干胶标签，广泛应用于饮料酒水、日化用品、食品保健品等领域，其中薄膜类不干胶标签为核心营收来源，2024年营收占比达79.58%，当年销量6385.30万平方米，2021-2024年实现持续增长。客户涵盖农夫山泉、联合利华、宝洁、蓝月亮等国内外知名品牌，2024年前五大客户销售额占比58.09%。2024年公司实现营收5.38亿元，归母净利润1.02亿元，毛利率29.97%。
    行业：国内标签市场较分散，2023年国内不干胶标签市场319亿元
    随着消费升级和功能性需求提升，全球包装、标签印刷行业市场持续增长。全球包装印刷市场预计2027年规模5513亿美元，亚太地区为最大市场；2023年全球标签印刷市场规模461.40亿美元，预计2028年增至640.10亿美元。中国作为亚洲标签消费主力，2022年标签用量占亚洲市场62%，2023年国内不干胶标签市场规模达318.81亿元，2019-2023年产量复合增长率10.44%。行业竞争格局呈现“国际巨头垄断高端、国内市场分散”的特点，国际上CCL、MCC等企业占据境外高端市场，国内6000家左右销售额超千万的企业，但营收5亿元以上企业占比仅5.13%。根据智研咨询统计数据，2023年我国不干胶标签在食品饮料领域的市场规模98.48亿元，在日化/个护/医药领域的市场规模为60.73亿元，合计占比例约50%。2019-2023年，我国不干胶标签市场规模，及食品饮料领域、日化/个护/医药领域市场规模均保持了约10%的年均复合增长率。
    公司优势：连续四年中国标签印刷业品牌影响力50强，共124项专利
    江天科技品牌影响力突出，连续四年获评中国标签印刷业品牌影响力50强，2024年总榜位列第6，在日化、食品饮料、防伪标签等细分领域稳居全国5强，2021-2022年日化类标签市场占有率国内第2、江苏省内第1；2022年饮料酒水类标签市场占有率位居国内前4、江苏省内第1。根据2023年数据计算，公司在国内不干胶标签市场以及饮料酒水、日化用品等细分领域不干胶标签市场的市场占有率分别为1.66%、3.54%、2.47%。技术实力雄厚，掌握组合印刷、色彩管理等核心技术，截至2025H1，公司拥有124项专利及8项软件著作权，作为行业副理事长单位参与多项国家标准和行业标准制定，获“国家印刷示范企业”等多项资质认证。客户资源优质且稳定，是少数能进入联合利华、农夫山泉等知名品牌供应链的标签供应商之一。核心客户产品放量及新客户拓展持续带来营收增量。募投项目建成后将新增8129万平方米/年标签产品产能产能，可比公司PE2024均值30X。
    风险提示：原材料价格波动风险、对主要客户养生堂/农夫山泉的依赖风险、市场竞争风险、新股破发风险

公司信息更新报告：保持战略定力，压力有序释放

泸州老窖(000568)
    调整期保持战略定力，看好后续改善节奏，维持“买入”评级
    泸州老窖2025年核心产品高度国窖价格维持相对平稳，并没有一味追求过高增长，市场秩序相对平稳。考虑消费需求偏弱，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为130.4（-9.0）、133.0（-11.9）、139.4（-13.0）亿元，同比分别-3.2%、+2.0%、+4.8%，当前股价对应估值分别为13.7、13.4、12.8倍，在本轮下行周期中，公司对市场的节奏有较好的掌控，有序释放压力，渠道信心平稳，看好后续公司的改善节奏和弹性，维持“买入”评级。
    前三季度压力有序释放，表现优于行业整体
    高度和低度国窖价格维持平稳，并未失控，主要原因是公司保持战略定力，自年初起便放松了回款要求，加强五码系统建设力度和促进开瓶，精准匹配了供需。前三季度收入增速Q1-Q3依次为+2%、-8%、-10%，下降幅度逐季加大，逐步释放报表压力，没有出现大开大合的情况。
    白酒行业底部白酒需求最差时间或已过，边际变化底部渐显
    白酒需求短期受宏观环境和突发事件影响叠加导致2025年下滑明显，但是我们一方面看到基建、反内卷等财政刺激政策持续带动经济活跃度提升，一方面大众需求具有一定韧性，后续白酒需求大概率下滑幅度会放缓。
    泸州老窖市场秩序良好，经销商结构稳定
    国窖批价相对稳定，经销商目前盈利能力尚可，这得益于公司自2024年起就严格执行货物流转的“五码系统”和起初就建立起来的控盘分利体系。同时，公司在低度国窖上竞争优势明显，分担了高度国窖的增长压力。后续行业改善下，公司量价弹性可期。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

公司信息更新报告：《九牧之野》上线在即，看好新游持续驱动公司成长

吉比特(603444)
    《九牧之野》上线在即，或成为长青游戏并驱动业绩高增，维持“买入”评级
    《九牧之野》是一款三国题材赛季制SLG，拟于12月18日公测，由资深SLG玩家带队研发，采用新颖的SLG+RTS玩法，顺应趋势注重“降肝减氪”。团队期望以口碑驱动社交传播，游戏全平台预约量分别于11月19日/12月4日突破50/100万，预约量的快速突破或反映游戏上线前测试表现获核心玩家认可，良好口碑已启动社交裂变。基于测试口碑，我们看好《九牧之野》凭丰富战斗体验及“降肝减氪”举措扩大玩家规模并提升长线留存，成为长青新游，同时《九牧之野》亦为公司培育新赛道增长极积累宝贵经验。我们看好《九牧之野》等储备游戏上线及新游海外拓展驱动业绩高增，维持预计2025-2027年归母净利润分别为16.32/19.28/23.12亿元，当前股价对应PE为20/17/14倍，维持“买入”评级。
    《九牧之野》题材受众广、玩法新，或凭“降肝减氪”兑现赛道潜力
    题材方面，三国题材玩家基数大，世界观与SLG玩法契合，《率土之滨》《三国志·战略版》《三国：谋定天下》等头部SLG游戏已验证题材适配性。玩法方面，SLG+RTS同时为玩家提供比拼搭配策略及战斗微操的游玩体验，《万国觉醒》等游戏上线后亮眼表现一定程度上可反映潜在需求空间。《三国：谋定天下》的成功反映“降肝减氪”或是SLG趋势，氪金要求高或是同玩法竞品玩家流失主因，《九牧之野》在“降肝减氪”方面博采众长并首创“前200抽橙卡不重复”等机制，有望兑现玩法潜力。同玩法代表作《万国觉醒》2021年国内iOS端年流水10.93亿元，同题材代表作《三国志·战略版》2020年度流水或达70亿元，基于《九牧之野》TapTap评分及预约量增势，我们认为其有望贡献较大收入弹性。
    长线内容更新或支撑核心游戏高流水延续，出海有望进一步贡献增量
    据七麦数据，《杖剑传说》10/11月内地iOS游戏畅销榜排名均值为38/41，11月环比微降或因10月有“罗小黑战记2”联动而11月仅有幻装返场等小规模活动。据DataEye游戏观察，《道友来挖宝》10/11月微信小游戏畅销榜排名均值为3.8/3.3。我们看好公司通过联动知名IP等内容更新维持核心游戏流水稳定。《问剑长生（境外版）》11月27日上线中国港澳台、韩国等地，或进一步贡献增量。
    风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期、老游戏流水下滑超预期。

公司信息更新报告：开始正视供需矛盾，期待后续批价企稳

五粮液(000858)
    供需矛盾接近极限，公司被迫调整节奏，维持“买入”评级
    公司核心产品八代五粮液年初批价从930回落至12月800元左右，尤其三季度回落速度较快，经销商盈利受损，引发市场对其后续发展可持续性担忧，我们认为公司Q3报表业绩进入出清节奏，风险逐步释放，供需矛盾、量价矛盾也将逐步缓解，期待后续公司发货与市场真实需求匹配后的批价企稳。考虑消费需求偏弱，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为268.1（-52.2）、280.9（-47.7）、303.6（-40.2）亿，同比分别-15.8%、+4.8%、+8.1%，对应PE分别为16.6、15.8、14.6倍，维持“买入”评级。
    公司三季度开始正视市场客观环境，调整供货节奏，批价逐步稳定
    2025年初公司试图通过渠道改革控量保价，春节旺季发货较少，二季度发货较多。但二季度受到禁酒令影响，市场需求萎缩，进一步加剧了供需矛盾。三季度公司尊重市场规律，开始报表出清，单三季度收入下滑53%，创上市以来最大跌幅。近期批价稳定在800元左右，没有进一步下降。
    放弃强制回款，加大了渠道补贴，解决经销商盈利问题
    从报表看，2025Q3公司销售收现71.4亿，同比-74.7%，Q3末合同负债92.7亿，环比上季度末减少8.1亿。上半年普五批价倒挂，经销商代理五粮液出现亏损，为了保障渠道利益，公司加大渠道补贴，导致2025Q3公司毛利率同比-13.5pcts至62.6%大幅下降，Q3净利率同比-10.0pcts至25.4%。
    消费者基础扎实，需求冲击触底，公司调整供给节奏，批价反转可期
    五粮液品牌知名度高，消费者基础好，我们认为Q3报表下滑是长期积累的压力一次性释放，只要正确认知当下环境，解决好经销商盈利问题，不过分追求报表增长，长期看，公司的稳健发展较好。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

北交所首次覆盖报告：布局减速机赋能机器人产业，3D打印+新能源高成长性赛道放量可期

三协电机(920100)
    公司多年深耕聚焦控制类电机业务，2025Q1-3营收同比增长38.00%
    三协电机是一家研发、制造并销售控制类电机的国家级专精特新小巨人企业。公司积极布局减速机新业务，形成电机+减速器整体解决方案，赋能控制类电机产业链，我们看好公司布局减速机形成电机+减速器整体解决方案，机器人+光伏支架+3D打印高景气度赛道打开未来增长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.63/0.77/1.06亿元，对应EPS分别为0.85/1.05/1.43元/股，对应当前股价PE分别为79.6/58.7/46.8倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    中国占据全球步进电机市场最大份额，下游多应用领域市场发展空间广阔全球步进电机市场规模在2022年达到了20.79亿美元，其中中国市场占据最大份额，约为63%。2023年中国伺服电机市场规模约为195亿元，同比增长7.73%。2024年，中国伺服电机市场规模将预计超过200亿元。公司产品下游应用领域主要为工业自动化、光伏新能源、纺织设备及安防。2024年度我国工业自动化市场规模预计为3,531亿元，同比增长13.35%。
    公司布局减速机赋能机器人产业链，3D打印+光伏跟踪支架高成长性赛道公司收购深圳三协以及成立三思传动子公司积极布局减速机新业务，形成电机+减速器整体解决方案，赋能控制类电机产业链。在机器人领域，公司有望受益随着机器人行业逐步实现一体化关节，将电机、减速机、控制器、编码器、驱动器集成到一个“模块化”关节模组中；公司通过自主研发，采用当前突破性的基础材料和高槽满率的技术，成功地在AGV、协作机器人领域获得海康威视、大华股份、法奥机器人的认可，产品同样可应用于人形机器人领域，目前已开始向客户送样。在光伏跟踪支架和3D打印机领域，公司具备多个核心技术，根据酉立智能招股说明书数据，预计2023-2027年全球光伏跟踪支架市场规模CAGR达27.4%，根据中商产业研究院数据，预计2025年中国3D打印设备产量达400万台，市场规模达457亿元，高景气赛道有望驱动公司实现营收+利润双增。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。

公司首次覆盖报告：ODM龙头“1+2+X”战略拥抱AI浪潮，开启成长新周期

龙旗科技(603341)
    龙旗科技：ODM龙头“1+2+X”战略加速落地全方位把握AI赋能机遇
    龙旗科技深耕ODM行业15年，稳居2024年智能手机ODM全球出货量第一，实现营收464亿元。凭借高强度研发投入、全球化运营网络、全栈式ODM能力及多年经营积极拓展筑牢的客户基础，加速“1+2+X”战略落地：以智能手机为核心，战略聚焦盈利能力优化，同步开拓智能眼镜、AI PC、汽车电子等新兴增长极，或将深度受益于AI终端渗透与ODM比率提升红利，多品类协同与高价值赛道突破有望开启新一轮增长周期。我们预计2025-2027年，公司实现营收462.08/546.44/663.31亿元，实现归母净利6.42\9.04\12.73亿元，对应当前市值PE分别为33.2/23.6/16.7x，首次覆盖给予“买入”评级。
    AI眼镜浪潮席卷全球，龙旗科技提前卡位塑造差异化竞争力
    AI眼镜赛道迎来快速增长，2025Q2全球销量激增222%，维深XR预计2035年出货量将达14亿副开启千亿级蓝海，国内外互联网，科技，造车多方巨头加速入场。龙旗提前切入赛道，合作全球头部打造现象级爆款，2024年出货量超200万件，SIP封装预计2026年年底投产，积极拓展产品矩阵和国内外客户。持续全品类技术攻坚同时战略合作产业链巨头，构建“制造+生态”双重壁垒，剑指智能眼镜领军地位。
    全生态积极承接AI赋能、AI PC、汽车电子构筑核心增长极
    智能手机：2025年Q1-Q3，公司保持龙头地位的同时盈利能力显著改善，未来有望受益于手机大盘增长+GenAI刺激换机需求+ODM份额提升三重利好，为战略落地筑牢根基。AI PC和汽车电子：深刻把握AI PC加速渗透和汽车智能化趋势，凭借平台化能力迁移和加强研发投入切入新兴赛道，业务拓展成果显著，有望将汽车电子，AI PC打造为公司长期增长曲线。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；下游需求不及预期

公司首次覆盖报告：成功转型模块化供应商，压铸业务迎收获期

博俊科技(300926)
    汽车结构件领域新星，业绩高增
    公司成立于2004年，总部位于江苏省昆山市，以模具起家逐步拓展至冲压、压铸领域。公司总营收从2021年的8亿元增长至2024年的42亿元，实现高速增长，同时盈利能力稳步提升，未来有望跻身国内领军汽车结构件企业。我们预计公司2025-2027年净利润分别为9.32/13.34/16.97亿元，EPS分别为2.15/3.07/3.91元，当前股价对应PE为13.9/9.7/7.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    冲压件市场空间大，公司市占率仍然较低
    冲压件是汽车重要组成部分，国内3000亿左右市场规模，全球约1.5万亿市场规模，目前市场格局分散。结构件与下游车企深度绑定，随着自主品牌崛起带动结构件市场持续增长；同时近年一体化压铸由于降本增效显著逐步为市场接受迅速放量，有望2025年突破百亿市场规模，成为新增长点。
    技术、管理构筑长期竞争优势，核心客户放量推动业绩成长
    深耕技术研发，精进管理能力，构筑长期竞争优势。公司深耕技术研发，模具开发能力强，激光焊接、热成型等工艺领先；同时公司管理能力持续精进，“以销定产”，产能扩张审慎，“先有订单、再扩产”使得公司盈利能力大幅高于同行。
    精准选定核心客户，成为推动业绩增长源动力。公司在不同阶段精准把握车型周期，切入大客户供应链，在理想汽车、赛力斯等车企推动下，实现业绩倍增，未来随着小鹏汽车、零跑汽车等高成长性车企车型放量，公司业绩有望持续实现高增长。
    产品品类拓张，一体化压铸助力ASP增加。公司冲压产品ASP约2000元，压铸拓宽产品品类后，ASP有望大幅提升；公司压铸产品目前已布局减震塔、后底板、前围板等；压铸业务目前已拓展客户有理想、赛力斯、吉利、比亚迪、零跑等）。
    风险提示：下游汽车市场竞争激烈；汽车销量低于预期；轻量化及车身模块化业务拓展进度不及预期。

北交所信息更新：NL005 IIc期临床试验已完成CDE沟通，即将全面启动

诺思兰德(920047)
    重组人胸腺素β4（NL005）IIc期临床试验方案完成CDE沟通，即将启动
    公司自主研发的治疗用生物制品1类新药重组人胸腺素β4（代号NL005）用于治疗急性心肌梗死（AMI）Ⅱc期临床研究方案完成与国家药品监督管理局审评中心（CDE）Pre-Meeting（临床试验前沟通会），公司决定正式启动NL005Ⅱc期临床试验。随着诺思兰德药物研发NL003、NL005等项目逐渐推进，若审批通过将迎来业绩兑现。我们维持2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年的营收为0.89/2.71/6.11亿元，归母净利润分别为-44/-2/73百万元，对应当前股价PS为78.8/26.0/11.5倍，维持“增持”评级。
    NL005可起到心脏保护与修复功能，减轻PCI术后MIRI
    公司NL005项目用于治疗AMI的IIc期临床试验即将正式启动，急性心肌梗死是导致全球范围内死亡和残疾的主要心血管疾病之一。当前治疗手段，如经皮冠状动脉介入治疗（PCI）等，主要着眼于快速开通堵塞血管，挽救濒死心肌，但不能修复已坏死心肌组织。通过PCI开通病变血管进行再灌注治疗虽可减少患者不可逆心肌损伤，但同样可导致心肌缺血再灌注损伤(MIRI)，MIRI可引起心肌细胞二次损伤，且这种二次损伤导致的梗死面积可占最终梗死面积50%。重组人胸腺素β4具有调节微丝的合成解离，调控炎症反应、抑制氧化应激、抗凋亡、抗纤维化、促进血管新生、调节铁死亡等功能，可与MIRI的多种损伤机制相吻合，起到心脏保护与修复功能，可以减轻PCI术后的再灌注损伤面积和病变程度。
    公司爱尔康平衡盐溶液合作欧康维视，NL003Ⅲ期成果亮相2025MEC大会
    2025年11月28日-29日，2025微循环血管医学（朝阳）发展大会在北京国际会议中心隆重启幕。主会场学术环节，北京协和医院倪冷教授带来了题为《严重下肢缺血性疾病的基因治疗突破：重建微循环，保肢新疗法》的专题演讲。同期，由北京诺思兰德生物技术股份有限公司承办的“共探CLI基因治疗新策略”塞多明基注射液专家咨询会在分论坛圆满召开。公司与国内眼科知名企业欧康维视正式签署重磅技术合作协议。双方将充分发挥各自核心优势，携手推进爱尔康平衡盐溶液的地产化落地，为国内眼科医疗市场注入高品质供给。
    风险提示：行业需求不及预期、市场开拓风险、创新药研发不成功风险等。

公司信息更新报告：超预期实施前三季度分红强化股东回报，HFCs制冷剂价格上行趋势不变，公司分红有望持续提升

巨化股份(600160)
    超预期发布前三季度分红预案，凸显加强股东回报战略意义，维持“买入”评级
    公司公布2025前三季度利润分配预案。公司2025前三季度实现归母净利润32.48亿元，母公司净利润8,183.31万元，母公司未分配利润28.44亿元。为了认真践行“以投资者为本”理念，增强投资者回报与获得感，兼顾公司可持续发展和投资者合理投资回报，拟向全体股东按每股派发现金红利0.18元（含税），拟派发现金股利4.86亿元（含税）。此次分红计划并不在市场预期，我们认为，公司此举或向市场表达其加强股东回报的态度，以及对公司未来保持良好向上趋势、继续增强股东回报的信心。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为51.28、72.85、85.35亿元，EPS分别为1.90、2.70、3.16元，当前股价对应PE为17.9、12.6、10.8倍。我们看好HFCs作为功能性制剂的商品本质特征和特定商业模式的内在价值与认识将逐步显现，维持“买入”评级。
    公司充分受益HFCs发展红利增强盈利能力，未来有望继续加强股东回报
    公司2025前三季度制冷剂均价达40,554元/吨（不含税），同比+58.1%；Q3单季均价达42,956元/吨（不含税），同比+52.58%，环比+5.00%。又据百川盈孚数据，HFCs主要品种R32、R134a、R125四季度平均报价分别环比+9.06%、+7.20%、持平。HFCs制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与全球“特许经营”商业模式的“基因”的逐步形成，其价格持续恢复性上涨、毛利恢复性上升，趋势或仍将延续。公司2025年调整后HFCs配额总量为30.99万吨，权益量为28.08万吨；其中R32、R134a、R125三大品种配额总量为27.95万吨，权益量为25.04万吨。公司将充分受益于HFCs行业红利。公司自1998年上市以来累计实现净利润189.05亿元并实现每年分红，累计现金分红27次共59.73亿元，平均分红率31.59%。本次超预期分红彰显公司对重视股东回报以及未来发展信心。我们认为，随着公司利润不断提升且保持较强的持续性，股东回报或将继续加强。
    风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振等。

公司信息更新报告：节奏张弛有度，竞争优势持续

山西汾酒(600809)
    市场发展相对健康，业绩表现好于行业，维持“买入”评级
    公司于12月2日召开全球经销商大会，总结了汾酒全年情况。面对行业深度调整期，汾酒在2025年仍然走出了独立行情，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为122.8亿元、131.3亿元、144.2亿元，同比分别+0.3%、+6.9%、+9.8%，EPS分别为10.07、10.76、11.82元，当前股价对应PE分别为19.9、18.6、17.0倍，得益于完善的产品结构、健康的全国化布局，汾酒市场实际表现确实明显好于行业，后续随着行业改善，产品结构和估值都有弹性，维持“买入”评级。
    增长质量良好，次高端产品和省外市场表现均大幅优于行业
    产品结构来看，2025年前三季度汾酒/其他酒类收入分别321.7/6.5亿元，同比分别+5.5%/-15.9%。分地区看前三季度省内收入110.1亿元，同比-7.5%，省外收入218.1亿元，同比+12.7%。省内基数高去库存压力较大，省外相对健康，仍有较大发展潜力。次高端青花系列明显好于行业，本质原因是香型具有差异性，消费群体忠诚度高，未来这一优势仍将持续。
    夯实基础，从容迎接行业周期
    公司二季度开始，主动放缓营收，着力保障市场秩序平稳运行。首先公司不断优化经销商结构，2025年，取消经销商合同33家，处罚违规经销商400余家。其次，公司加强了数字系统建设，淡化销售指标，加强过程指标考核，严管市场秩序，精准渠道考核，实现了价格体系的整体稳健。
    经销商盈利能力优于行业，渠道韧性强
    2025年，行业大部分品牌经销商很难盈利，但汾酒依靠丰富的产品组合、良好的周转速度，较为稳定的价盘，使得经销商仍有盈利，为未来可持续发展奠定基础。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

北交所首次覆盖报告：高压燃油箱乘新能源东风扩容，子公司布局氢能把握新增量赛道

世昌股份(920022)
    汽车燃油箱总成“小巨人”，高压塑料燃油箱+氢能业务布局打开增长新看点
    公司主要产品为汽车塑料燃油箱总成，主要产品具有轻量化、低排放、抗静电、低噪音、安全性高等特点，主要客户包括吉利汽车、奇瑞汽车、中国一汽等国内主流整车制造企业。2024年吉利汽车带来的营收占营业总收入的50.45%。公司于2021年被国家工业和信息化部认定为第三批专精特新“小巨人”企业。募投项目将进一步增加公司高压塑料燃油箱产能，有利于公司顺应新能源汽车发展趋势，巩固在高压燃油箱方面的先发优势。同时，公司通过子公司九昌新能源重点布局氢能业务，有望打开第二增长曲线。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.73/0.87/0.93亿元，对应EPS分别为1.22/1.44/1.54元/股，对应PE为24.0/20.3/19.0X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    混合动力汽车推动高压燃油箱需求增长，“国七”标准升级打开市场空间
    目前传统燃油汽车仍是汽车销量的主要组成部分，新能源汽车市场持续快速增长，混动车型成为重要增长动力。根据中国汽车工业协会统计数据，2022-2024年度插电式混合动力乘用车销量年复合增长率为84.01%，发展趋势良好。塑料燃油箱主要应用于乘用车，2024年我国乘用车销量为2,756.30万辆，同比增长5.76%，我国乘用车市场的景气度处于较高水平。塑料燃油箱在多项指标上具备优势，成为燃油箱市场中的主流产品。其中，常压燃油箱市场空间充足，混合动力汽车推动高压燃油箱需求增长。随着国七排放标准持续升级，燃油箱技术要求逐步收紧，公司高压燃油箱产品有望充分承接政策红利，进一步打开市场空间。
    子公司九昌新能源布局氢能产业，氢燃料电池系统预计未来高增长
    九昌新能源的氢能产品包括电导率仪传感器、氢浓度传感器、多功能膨胀水箱、去离子过滤器等，客户覆盖亿华通、重塑科技等众多知名企业，可满足氢燃料汽车热管理系统、储氢供氢系统等多场景需求。未来氢燃料电池行业预计快速增长，根据弗若斯特沙利文预计，2023-2028年重卡搭载氢燃料电池系统的市场规模CAGR达72.9%。
    风险提示：新业务拓展风险、客户集中度较高风险、毛利率下滑风险

北交所首次覆盖报告：高端钛材龙头，卡位消费电子与航空航天黄金赛道

天工股份(920068)
    国内钛合金材料领先企业，全球消费电子用钛材市场的主要供应商
    天工股份是国内从事钛及钛合金材料研发、生产与销售的高新技术企业。公司持续强化钛材研发与生产工艺革新，以高端钛材为开发方向，优化产品结构，深耕钛材高端产品市场。公司所生产的钛合金类产品应用于消费电子、航空航天、医疗等高端领域，并且具备3D打印用钛合金粉材生产能力；公司是全球消费电子用钛材市场的主要供应商之一，终端客户为全球知名的消费电子制造厂商。我们看好公司高端钛材产能投放及消费电子领域需求修复带来的业绩增长，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为1.30/2.14/2.69亿元，对应EPS分别为0.20、0.33、0.41元/股，对应当前股价的PE分别为86.0/52.0/41.5倍，高于可比公司平均估值，公司是高端钛材领域的核心供应商，随着未来消费电子、航空航天、3D打印市场的需求释放，公司业绩有望进入快速增长期，因此估值具备一定合理性，首次覆盖，给予“增持”评级。
    钛材需求结构性升级，高端化产品发展空间广阔
    钛及钛合金凭借其优异的性能广泛的应用在化工能源、消费电子、航空航天、海洋工程、生物医学等领域。近年来，我国钛加工材产销量保持稳定增长，分别由2015年的4.86万吨、4.37万吨，增长至2023年的15.91万吨、14.84万吨。我国钛材行业正由过去的中低端需求逐步转型向中高端需求，打开了高端化工、船舶制造、航空航天、消费电子、医疗器械等领域的大门；另外随着3D打印技术日益发展成熟，钛及钛合金的应用场景进一步得到拓展。
    高附加值类产品占比不断提升，产能扩张打开未来成长空间
    公司经过多年布局和投入，成功研发出符合下游客户要求的各类消费电子用钛材，并率先应用于全球知名消费电子厂商的高端机型。增强高端产品的生产能力，投资建设3000吨高端钛及钛合金线材产能以及1000吨3D打印用钛合金粉材；为公司未来高质量发展奠定坚实基础。
    风险提示：原材料价格大幅波动、项目进展不及预期、客户需求大幅下降风险

北交所首次覆盖报告：专精智慧交通集成，推进交通数字化建设布局低空经济领域

云星宇(920806)
    公司情况：专精智慧交通集成，加快推进业务结构性优化
    云星宇是一家智慧交通综合服务商，主营业务包括智慧交通系统集成业务、智慧交通技术服务业务和商品销售及其他业务等。目前，公司承揽、承建项目已覆及全国除港澳台地区外其余全部省级行政区域，形成了以首都北京为中心的全国业务网络。2025Q1-3实现收入9.61亿元，归母净利润2468.75万元，毛利率/净利率分别为15.38%/2.68%。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为97/115/127百万元，对应EPS分别为0.32/0.38/0.42元/股，对应PE分别为41.5/34.9/31.6倍，考虑标的项目经验丰富，积极合作开展低空无人飞行器有关的研发活动具有市场潜力，首次覆盖给予“增持”评级。
    行业：预计2026年我国智能交通市场规模达4000亿元
    智慧交通行业链上游主要是算法设计，集成电路、零部件制造商，中游包括软件和硬件产品提供商、解决方案提供商，下游以运营/集成/内容等第三方服务商为主。根据中国智能交通协会数据，中国智能交通行业市场规模预计2026年将突破4000亿人民币。2024年7月，我国在20个城市启动车路云一体化试点，涵盖北京、上海、重庆、深圳等地，探索“聪明的车+智慧的路+强大的云”协同模式。预计到2030年，我国“车路云一体化”智能网联汽车产业的总产值增量将达2.58万亿元，年均复合增长率28.8%。其中，智能路侧设施市场2025年规模预计达320亿元，2030年增长至1200亿元。
    看点：承接多个亿级、千万级项目，推进交通数字化建设
    公司2025H1公司积极推进技术融合创新，将人工智能、车路协同等新技术与传统交通基础设施深度结合，显著提升了产品竞争力和服务能力。“灾害监测告警系统”顺利完成试点测试应用，启动“交通守望者”项目预研。累计承揽合同额超过268亿元，在智慧交通的市场中积累了丰富的应用案例，服务了国家交通行业的建设与发展。2024年末公司在手合同金额约为21亿元。公司2024年已注意到低空经济的机遇，积极与有关参与方（如中航无人机等）合作开展低空无人飞行器有关的研发活动，具体涉及到无人飞行器管控和应用。
    风险提示：市场竞争风险、行业及政策风险、客户集中度较高风险

公司信息更新报告：海则滩煤矿建设提速，拟回购股份注销

永泰能源(600157)
    海则滩煤矿建设提速，拟回购股份注销，维持“增持”评级
    近期，永泰能源披露公告，其一为海则滩煤矿项目建设进展超预期，其二为拟3-5亿元回购公司股份用于注销。两大举措分别从业务发展与资本运作层面释放积极信号，彰显公司长期发展信心。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.8/10.5/14.7亿元，同比-62.6%/+79.9%/+40.2%；EPS为0.03/0.05/0.07元，对应当前股价PE为61.4/34.1/24.3倍，海则滩煤矿建设提速，为公司长期发展注入动力，维持“增持”评级。
    海则滩煤矿进展超预期，构筑业绩增长核心引擎
    海则滩煤矿作为公司战略级项目，具备显著资源与区位优势。项目资源储量达11.45亿吨，井田面积约200平方公里，煤种为高热值（6500大卡以上）优质化工用煤及动力煤，核定产能600万吨/年，达产后将跃升至1000万吨/年。建设进度方面，目前二期工程临近尾声，四条井筒全部贯通，井下临时系统成型，主运大巷等关键工程掘进超1.9万米，叠加智能掘锚一体机投运、“亚洲最重”主立井井架起立、选煤厂主厂房提前封顶等重大节点落地，为2026年7月试采出煤奠定坚实基础。
    项目投产后价值显著：区位上依托陕北能源基地与浩吉铁路（发运站距选煤厂仅400米），实现“就地消化+北煤南运”双向布局；产业协同上可直供公司河南、江苏地区电厂，彻底终结外购煤依赖，强化煤电一体化优势；效益上凭借低开采成本与高性价比，2026年试采阶段即可贡献现金流，2027年达产后将大幅增厚公司利润，提升抗风险能力与分红潜力。
    股份回购传递信心，优化治理稳定预期
    公司拟以3-5亿元自有及自筹资金，通过集中竞价方式回购0.55%-0.92%公司股份，回购价格上限2.5元/股，期限为股东会审议通过后12个月，回购股份全部用于注销以减少注册资本。此次回购具备三大亮点：一是资金占比适度，按上限5亿元测算，仅占公司2025年三季度末总资产的0.46%、净资产的1.06%，不影响日常经营与债务履行；二是诚意足，核心股东未来6个月无减持计划，避免短期股价承压；三是长远价值突出，注销股份将优化股本结构、提升每股收益，推动股价向内在价值回归。
    风险提示：煤矿建设进度不及预期、煤炭价格大幅波动、回购方案未获股东会通过、股价超上限导致回购受阻等。

公司信息更新报告：rPET、草酸项目取得新进展，打造多元业绩增长点

万凯新材(301216)
    rPET及草酸项目推进，瓶片反内卷下双轮驱动公司成长，维持“买入”评级
    12月2日，公司公告两则项目建设公告，包括对外投资设立合资公司暨投资建设生物酶解聚PET再生项目、投资建设年产10万吨乙二酸（草酸）技改项目，上述项目投产有望推动公司实现多极发展。同时主营业务瓶片反内卷持续，未来供需格局向好，夯实公司发展基本盘。我们维持前期盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.24、4.88、7.28亿元，EPS分别为0.21、0.84、1.26元，当前股价对应PE分别为85.5、21.7、14.5倍，维持公司“买入”评级。
    首期5万吨rPET项目取得实质性进展，Carbios充分展现与公司的合作诚意
    据公司公告，公司与Carbios在中国成立一家注册资本暂定为2.77亿元的合资公司，其中公司、Carbios分别持股70%、30%；首期5万吨rPET项目暂定投资约9.22亿元，在海宁尖山工业区建设，采用Carbios生物酶技术；合资公司为Carbios在亚洲独家授权其PET解聚技术的公司，一旦累计额定许可产能达到并持续保持不少于每年100万吨PET废料处理能力且满足约定条件后将进入永久排他期；Carbios承诺一方面向合资公司交付最新的酶制剂以降低合资公司的生产成本；另一方面安排将其与合作品牌方已签订的销售合同转让给合资公司（或由合资公司直接签署），并优先促成合资公司的承购协议签署。Carbios极力帮助合资公司推进5万吨rPET项目落地及后续产品销售，在股权占比上的要求较为克制，充分展现其与公司的合作诚意，远期100万吨rPET落地可期。
    建设10万吨具备低成本优势的草酸产能，高压密磷酸铁锂带动草酸需求增长
    据公司公告，公司全资子公司正达凯拟投资3.5亿元利用乙二醇装置的乙二酸二甲酯（DMO）为原料，建设10万吨以水解法制草酸产能，建设周期9个月。该项目利用前端价格较低的天然气为原料，同时利用乙二醇中间产品DMO，以及副产蒸汽，进一步降低项目建设成本与草酸生产成本。以草酸为原料，采用草酸亚铁法生产的磷酸铁锂制备高压实密度、循环衰减少的高端产品。业内草酸亚铁法生产磷酸铁锂的扩产集中在四川地区，预计将带动公司草酸需求增长。
    风险提示：下游需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。

公司信息更新报告：前瞻布局商业航天全产业链

中科星图(688568)
    深度布局商业航天全产业链，维持“买入”评级
    公司围绕商业航天全产业链进行深度布局，覆盖星座建设与运营、航天电子装备制造、航天测运控、卫星应用服务四大核心环节，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.36、5.25、6.27亿元，EPS为0.54、0.65、0.78元/股，当前股价对应2025-2027年PE为82.2、68.1、57.1倍，维持“买入”评级。
    筹划特色商业卫星星座建设，发展航天电子装备制造
    一方面，公司深入论证规划了太空算力星座、太空感知星座、商业气象星座、商业电磁星座等特色商业卫星星座，夯实地球多圈层数据感知能力。另一方面，面向商业航天电子装备市场，公司研制了“天箭”系列火箭电子系统和“天星”系列卫星电子系统。其中，围绕运载火箭实时通信的需求，公司开发了“天箭·商业火箭天基通信系统”；围绕商业运载火箭高可靠、低成本需求，公司开发了“天箭·基于环形网络的新一代火箭测量系统”。同时，公司研制了覆盖卫星测量、控制与通信等领域的“天星”系列产品，可满足大规模商业星座建设需求。
    携手中科曙光，布局太空算力
    公司与中科曙光将合作建设开放普惠的太空算网，该算网将构建覆盖“用户（端）-星上（边缘）-天基（云）-地基（云）”的“天地一体化”协同智能计算架构，以实现算力资源的互联调度与数据实时处理，并接入国家级算力服务平台，共同推动“太空计算”技术创新与应用落地。
    星图测控正式发布“星眼”太空感知星座计划，打造太空交管系统
    11月26日，子公司星图测控正式发布“星眼”太空感知星座计划，致力于为太空交通安全管理困局提供创新解决方案。该计划拟从2026年上半年开始，陆续发射156颗卫星，组成太空感知星座，构建覆盖全球、响应迅速的近地轨道检测网络，为空间站、飞船、卫星防御太空提供预测碰撞风险、监测太空碎片、辅助太空交通管理。
    风险提示：政府财政支出紧张；市场竞争加剧风险；新业务进展不及预期。

公司信息更新报告：加大研发投入，创新管线逐步迈入收获期

悦康药业(688658)
    研发创新投入加强，管线逐步迈入收获期，维持“买入”评级
    2025年11月27日，公司公告其YKYY018雾化吸入剂用于预防和治疗RSV感染获FDA临床实验批准。业绩层面，2025Q1-Q3公司实现营收17.59亿元（同比-41.20%，下文皆为同比口径），归母净利润-1.48亿元（-170.56%，2024Q1-Q3为2.10亿元）；扣非归母净利润-1.68亿元（-182.95%，2024Q1-Q3为2.02亿元）。2025Q1-Q3公司业绩承压主要是系公司在2024年末对“银杏叶提取物注射液”价格进行调整；同时持续推动新药研发，2025Q1-Q3费用化研发投入同比增长，因此也对公司的净利润产生了一定影响。费用方面，2025Q1-Q3销售费用率为28.64%（-7.37pct）；管理费用率为10.67%（+5.18pct）；研发费用率为18.00%（+9.27pct）；财务费用率为0.59%（+0.47pct）。考虑到公司研发持续加大，下调原盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为-1.83/-0.53/0.69亿元（原预计为0.51/2.06/5.61亿元），EPS为-0.41/-0.12/0.15元，当前股价对应PE为-60.6/-208.5/161.2倍，我们看好公司创新布局及小核酸技术平台的长期成长潜力，维持“买入”评级。
    中药新药上市进程持续推进，小核酸等创新管线加速临床进程
    中药创新药方面，公司重点中药创新药（1类新药）注射用羟基红花黄色素A、通络健脑片、紫花温肺止嗽颗粒均处于NDA最后的审评阶段，上市进程稳步推进。小核酸创新药方面，YKYY015注射液（PCSK9靶向）分别于2024年7月和2024年10月在美国、中国获批开展临床试验，国内Ⅰ期临床试验正在进行中；YKYY029注射液（AGT靶向），2025年7月分别在中美获批开展临床试验，国内Ⅰ期临床试验正在进行中；用于治疗慢性乙型肝炎病毒感染的YKYY013注射液分别于2025年9月和11月获得美国、中国获批临床；此外还有抗动脉粥样硬化等多条管线处于临床前阶段。其他创新药方面，RSV mRNA疫苗YKYY025注射液和VZV mRNA疫苗YKYY026注射液已获美国临床试验批准；公司治疗原发性肝癌的国内首款反义核酸药物-注射用CT102的IIa期临床试验已完成。
    风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，新产品上市不确定性风险。

公司首次覆盖报告：脱敏治疗领域龙头企业，干细胞等蓝海领域迎来收获期

我武生物(300357)
    脱敏治疗领域龙头企业，干细胞等蓝海领域迎来收获期
    我武生物作为国内脱敏治疗龙头企业，核心产品优势显著且布局多元。粉尘螨滴剂稳居市场占有率第一，凭借安全性、便利性和价格优势持续稳健增长；黄花蒿花粉变应原舌下滴剂填补北方花粉过敏治疗空白，实现快速放量，有望成为公司的新增长点。公司构建“南螨北蒿”产品组合，同时布局皮肤点刺液系列产品，并前瞻性开拓干细胞与天然药物前沿赛道，形成多维度增长支撑。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.99/4.93/6.00亿元，当前股价对应PE分别为41.0/33.3/27.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    过敏市场规模扩容，脱敏治疗优势显著
    中国抗过敏药市场增长潜力广阔，脱敏治疗优势突出。随着过敏性疾病发病率上升，预计2029年国内抗过敏药市场规模将达436.7亿元。脱敏治疗作为国际认可的唯一可影响疾病进程的对因疗法，相较于对症治疗具有停药后长期有效、可预防新过敏症等优势，而国内当前脱敏治疗渗透率较低，市场空间亟待释放。
    粉尘螨滴剂持续复苏，黄花蒿粉滴剂快速放量
    公司核心产品销售表现强劲，增长动能充足。粉尘螨滴剂近五年营收CAGR达8.86%，2025年前三季度营收达7.94亿元，较上年同期增长13.38%，毛利率持续维持95%以上。黄花蒿粉滴剂自2021年上市后快速放量，CAGR达64.71%，2025年前三季度营收同比激增117.58%。皮肤点刺液产品矩阵持续丰富，有望提升过敏原检出率，2025年前三季度营收同比增长94.10%，多品类协同推动公司业绩稳步提升，未来增长确定性高。
    风险提示：行业政策风险、主导产品较为集中、新药开发风险等。

公司信息更新报告：外延并购协同效应凸显，下游需求稳步复苏

阿拉丁(688179)
    外延并购协同效应凸显，下游需求稳步复苏，维持“买入”评级
    2025年前三季度，公司实现营业收入4.40亿元，同比增长17.59%；归母净利润0.58亿元，同比下降20.41%；扣非归母净利润0.57亿元，同比下降19.78%。单三季度公司实现营业收入1.69亿元，同比增长21.26%；归母净利润0.29亿元，同比增长15.8%。考虑到平台并表渠道协同效应显现、下游需求稳步复苏，我们上调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为1.10/1.60/2.00亿元（原预计为0.99/1.43/1.90亿元），EPS为0.33/0.48/0.60元，当前股价对应P/E分别为38.8/26.7/21.4倍，鉴于公司外延并购卓有成效，产品矩阵不断丰富，“研产销”一体化建设凸显核心竞争力，维持“买入”评级。
    公司拟以现金6125万元收购上海佑科35%的股权
    2025年11月26日，公司发布《关于自愿披露对外投资上海佑科仪器仪表有限公司》的公告，与上海佑科仪器仪表有限公司签订《股权转让意向协议》，公司拟以支付现金的方式购买佑科35%的股权，交易价格为6125万元。
    收购佑科丰富公司分析仪器产品线，外延并购多领域持续发力
    上海佑科仪器仪表有限公司是一家致力于实验室通用分析仪器研发、生产、销售、服务为一体的企业，同时也是“中国制造”的分析仪器在国际市场的供应商之一。根据公司公告，佑科2024年收入/净利润/资产净额分别为1.02/0.22/0.95亿元。阿拉丁投资佑科，有利于丰富公司在实验室通用分析仪器领域的产品线，仪器和试剂两者结合，能够形成一个完整、可靠、可追溯的实验分析方案，并为客户提供“仪器+试剂”的一站式采购便利。同时，公司也将利用自有的客户资源、渠道资源、电商平台资源及在国内和海外的仓储资源为佑科充分赋能。
    公司持续通过外延并购拓展产品矩阵和销售渠道，自2023年以来，公司先后以收购、合资设立的方式，投资武汉瑾萱、上海源叶、neoLab MiggeGmbH、雅酶生物、东莞阿拉丁、喀斯玛6家公司，扩大了重组蛋白、生化试剂、分子酶、蛋白印迹等领域的产品覆盖，并拓展海外市场销售渠道。
    风险提示：药物研发服务市场需求下降、投资收益波动等风险。

北交所信息更新：高端工艺玻璃产品需求旺盛，已获得玻璃载板订单1.27亿元

戈碧迦(920438)
    2025Q1-3实现营收4.13亿元、归母净利润2,172.15万元
    公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收4.13亿元，同比下降7.64%，归母净利润2,172.15万元，同比下降62.98%。根据公司新产品推进情况，我们下调2025年盈利预测并上调2026-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为63/99/160（原68/81/83）百万元，对应EPS分别为0.43/0.68/1.11元/股，对应当前股价的PE分别为82.1/52.1/32.3倍，看好公司长期可持续发展能力以及在玻璃材料领域技术优势，维持“增持”评级。
    成功开发玻璃基板材料，玻璃载板预计2025年完成1,600万元的产品销售公司目前应用于半导体领域的产品主要包括玻璃载板和玻璃基板。对于玻璃载板，公司已经开发出多款产品，经下游客户加工后的产品已通过多家知名半导体厂商验证，产品应用领域广，其中包含2.5D/3D先进封装。目前公司已经累计获得玻璃载板订单1.265亿元人民币，根据目前已经获得的《销售合同》，2025年需要完成1,600万元的产品销售，目前该产品已经陆续出货并确认收入；对于玻璃基板，公司已经成功开发出玻璃基板材料，并已向国内多家知名半导体厂商送样，该产品用于玻璃基板TGV封装。玻璃基板在半导体封装领域处于早期发展阶段，公司将紧跟行业发展步伐，该产品是公司在半导体应用领域的一个重点发展方向。
    高端工艺玻璃的产品需求旺盛，已确认千万级别手机终端销售收入
    近年来，随着人民生活水平的提高以及对高端工艺制品需求的增长，下游客户对高端工艺玻璃材料的定制化需求越来越旺，2025年以来，公司陆续接到了多个定制高端工艺玻璃的产品需求，为公司传统产品带来了新的发展机遇。2025年下半年开始，部分手机终端开始采用公司的产品解决方案，并陆续量产交付，现已确认千万级别的销售收入。同时，公司积极应对市场的需求，灵活新增产能，并不断丰富产品系列。目前正在全力推进低介电常数玻璃纤维生产线的建设，预计今年第四季度进入生产阶段。
    风险提示：毛利率下降风险、新客户开拓不利风险、原材料价格波动风险

公司首次覆盖报告：老牌IDC企业华丽蜕变，聚焦AI智算中心

大位科技(600589)
    优化业务结构，聚焦AIDC，老牌企业再启航，给予“买入”评级
    大位科技是国内领先的AIDC服务商，坚持以AIDC为基础，以服务智能产业发展为方向，以绿色低碳为目标，构建智能、高效、低碳的算力网络。公司多措并举在智能算力、边缘算力和源网荷储上构建核心竞争力，积极布局AIDC，截至2025上半年，公司已拥有北京核心区域优质的数据中心资源，正有序投建张北、太仆寺旗大型智算中心，绑定互联网头部客户，有望持续受益于国内AIGC发展浪潮。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.64、1.10、1.52亿元，EPS分别为0.04、0.07、0.10元，当前收盘价对应PE分别为159.8倍、93.2倍、67.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    深耕IDC行业多年，从转租转型自持，盈利能力有望持续增强
    公司拥有二十年数据中心技术服务经验，持续深化IDC布局并改善业务结构，通过收购和自建逐步提高自持数据中心比例，积极推进算力服务的全方位布局。公司原是化工+互联网综合服务的双主业上市公司，早期IDC业务主要通过整合运营商资源提供IDC基础设施服务，剥离化工业务后向互联网数据发布综合服务提供商发展，不断拓展智算基础设施建设。公司已在北京持有优质算力资源，有序推进张北、太仆寺旗智算中心建设，进一步为客户提供优质算力服务。
    房山+张北+太仆寺旗三点协同，源网荷储降低用电成本
    公司研发投入集中于算力智能化调度及源网荷储一体化智能算力中心的设计与建设，随着算力布局不断优化升级，公司有序推进张北+太仆寺旗AIDC建设，分别规划容量130MW和600MW，项目建成后，房山+张北+太仆寺旗互联延时较低，有望形成区位协同，算力资源高效调配，其中，张北项目已与某互联网客户签订框架服务协议，一期项目已投运，加速智算业务发展抢先布局。此外，公司持续推进算能协同，加速推进源网荷储落地，有望降低AIDC用电成本，持续提升市场竞争力。
    风险提示：智算发展不及预期、项目交付不及预期、行业竞争加剧

北交所信息更新：签约联合研发矿山具身智能机器人，煤炭行业复苏有望推动智慧矿山增长

科达自控(920932)
    2025Q1-3公司实现营收2.04亿元，归母净利润223.08万元
    公司发布2025年三季报，2025Q1-3公司实现营收2.04亿元，同比-18.91%，归母净利润223.08万元，同比-90.77%。考虑到公司业绩波动及煤炭行业形势，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.18/0.63/1（原0.58/0.77/0.94）亿元，对应EPS分别为0.17/0.59/0.95元/股，对应当前股价的PE分别为118.5/34.1/21.4倍，看好智慧矿山及新能源充电系统布局，维持“增持”评级。
    矿山具身智能机器人联合研发签约，多个项目通过验收标准
    2025Q3科达自控与宇树科技、山西焦煤等机构签署了《矿用多足特种机器人联合研究室共建协议》及《联合开发矿山具身智能框架协议》，合作将充分发挥各方的资源优势，针对煤矿井下复杂工况与狭窄空间环境，开发具备自主决策与协同作业能力的煤矿井下具身智能机器人，推动煤矿作业的无人化、智能化升级，推动相关技术在矿山领域的应用。2025年公司深度参与的晋能控股同忻矿选煤厂智能化项目通过智能化中级标准验收；山西焦煤集团斜沟煤矿通过智能化示范矿井建设现场验收，达到I类中级智能化示范矿井标准。
    预计2025年智能矿山市场规模将达670亿元，国内重卡行业电动化进程加速根据头豹行业报告显示，预计2026-2028年矿山智能化将实现初步规模化落地，矿山智能化渗透率将加速提升，预计2028年矿山智能化渗透率可达到30%-40%。智能化改造重心从“单点系统”转向“全矿井协同”，据《2025智能矿山蓝皮书》预测，2025年智能矿山市场规模将达670亿元，2035年突破1200亿元；到2030年，智能煤矿与非煤矿山市场总规模预计超2.3万亿元。重卡充换电领域，根据普华有策咨询报告显示，2024年6月以来，国内重卡行业电动化进程开始加速，2024年国内重卡行业电动化渗透率达到12.8%；2025年1-2月，国内重卡行业电动化渗透率为18.3%，同比增长9.2%。近年来，国内新能源重卡技术逐渐成熟，成本快速下降，随着经济恢复，以及2025年重卡“以旧换新”政策的推出，国内重卡销量有望逐渐回升，预计2025年底销量突破100万台，同比增长13%。
    风险提示：研发进度受阻风险、市场竞争加剧风险、新业务推广不及预期风险
    财务摘要和估值指标

北交所信息更新：变压器出海开拓外贸市场，黄山子公司投产改变收入结构

科润智控(920062)
    2025Q1-3营收10.39亿元同比+22.38%，收购创业德力纳入合并报表
    科润智控2025Q1-3实现营收10.39亿元同比+22.38%，归母净利润2014万元同比-23.00%，销售规模加大与加大应收款项催收，经营性现金流净额523万元较2024年同期-1.77亿元转正。2025Q3单三季度实现营收3.38亿元同比+3.14%，归母净利润-269万元转亏。预收客户货款增加，2025年三季度末合同负债7914万元较年初+174.87%。2024年11月29日与12月23日分别收购湖南创业德力电气有限公司49%与19%股权。考虑到需求增长较快的新能源领域产品利润率低于传统电力变压器，以及黄山子公司生产的铜线、铜排等对外销售改变收入结构，我们下调2025-2026年，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.41(原0.81)/0.56(原0.95)/0.67亿元，当前股价对应PE分别为46.5/33.8/28.3倍，我们看好公司高毛利外贸市场的拓展，维持“增持”评级。
    传统电力向新能源转型，收入结构调整造成毛利率及利润波动
    2023年，公司的变压器、户外成套设备、高低压成套开关设备、其他业务的收入结构百分比分别为48.83%、19.73%、26.04%、5.40%，毛利率分别为17.93%、20.28%、20.93%、18.57%，2025年中报时，收入结构百分比变为30.35%、22.97%、17.85%、28.82%，毛利率变为17.97%、19.91%、18.17%、2.58%。新能源领域产品利润率较低；黄山子公司加工的变压器生产所需铜线、铜排部分形成销售。
    2025年陆续中标732万美元与160万美元的出海订单
    全球电力基础设施建设的旺盛需求为我国输配电设备产业提供了广阔机遇，2025年1-6月我国变压器累计出口额达281.6亿元，同比增长37.60%。2025年，公司中标非洲某国家电气化计划项目，中标金额为732.12万美元。还得到罗马尼亚客户的认可，获得了160万美元金额的主变及光伏变的订单。公司授予杭州海兴电力科技股份有限公司在特定海外区域的独家代理权。
    风险提示：市场竞争风险、原材料价格波动的风险、技术人员流失风险

北交所信息更新：智慧工厂正式启动迅安品牌焕新，向个体防护装备纵深发展

迅安科技(920950)
    2025Q1-Q3：营收1.41亿元，同比-17%；归母净利润3103万元，同比-29%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营业收入1.41亿元，同比下滑16.70%，归母净利润3102.72万元，同比下滑29.41%。考虑到折旧摊销对业绩的影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.61/0.72/0.86（原0.68/0.79/0.92）亿元，对应EPS为0.83/0.99/1.17元/股，对应当前股价PE分别为22.4/18.8/15.9倍，看好公司募投项目投产带来的业绩贡献，维持“增持”评级。
    公司积极投入研发提升产品性能与竞争力，创新智慧工厂正式启动
    公司高度重视研发投入，不断提升产品性能和竞争力，2025年前三季度，公司投入研发费用816.52万元，占营收比例5.79%。此公司优化市场布局，加强国内外市场的拓展，提升市场占有率；加强品牌建设，提升公司品牌知名度和美誉度。2025年前三季度，公司销售费用投入479.17万元，占营收比例3.40%。管理费用方面，由于公司园东路新厂区在投产前发生的折旧摊销费用，计入了管理费用，2025年Q1-Q3管理费用1175.84万元，同比增长31.52%，占比达到8.34%。2025年8月，公司创新智慧工厂正式启动，标志着迅安的品牌焕新与战略全面升级。
    我国个体防护装备产业规模每年以15%左右的速度增长
    近年来，市场监管总局联合应急管理部开展个体防护装备标准化提升三年专项行动，制定并发布一批个体防护装备配备规范强制性国家标准，填补了我国个体防护装备配备管理领域标准空白。据公司2025年半年报引用，我国市场监管总局表示，当前我国个体防护装备产业规模每年以15%左右的速度增长，位居全球前列。《个体防护装备配备规范》国家强制标准的执行进一步支持和规范劳动防护装备行业的发展。另外随着国内职业教育的逐步规范和宣传力度的加大，从业人员的职业安全意识逐渐提高，对个体防护装备的主动需求也将不断增加。
    风险提示：客户拓展风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

北交所信息更新：安防+AIoT紧密结合应用场景拓宽，2025Q1~3营收同比+17%

朗鸿科技(920395)
    2025Q1-Q3：营收1.35亿元，同比+17%，归母净利润4072万元，同比-5%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，实现营收1.35亿元，同比增长16.86%；归母净利润4072.34万元，同比下滑5.27%。考虑到公司股份支付费用投入增加，我们下调2025年并维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.60（原0.65）/0.73/0.88亿元，对应EPS分别为0.39/0.48/0.57元/股，对应当前股价的PE分别为32.2/26.4/21.9倍，看好公司配套客户及产品升级业绩潜力，维持“增持”评级。
    公司加大研发投入，推进垂直整合布局，已拥有专利超过300项
    2025年前三季度，公司加大研发投入，研发项目直接投入和科研人员股份支付增加，研发费用投入1892.92万元，同比增长168.46%。截至2025年6月30日，公司作为国家高新技术企业和省专精特新企业，已拥有325项发明和实用新型等专利。同时公司推进垂直整合布局，供应链自制率较高并引进先进的生产设备和管理系统，努力提升生产过程的自动化、数字化和智能化。
    2025Q3，全球智能手机出货量同比+2.6%，高端市场带动智能手机市场复苏中国安防行业已从传统安防产品向智能安防产品跨越发展，安防和AIoT的结合越来越紧密，安防边界逐渐扩大和模糊。电子设备防盗展示行业发展受到消费行业发展及智能设备普及影响，产品形态的多样化推动防盗展示解决方案从传统延伸至新兴设备领域，应用场景不断拓宽。IDC《全球季度手机跟踪报告》初步数据显示，尽管面临地缘动荡、宏观经济挑战等多重压力，2025年第二季度（2Q25）全球智能手机出货量仍同比增长1.0%，达2.952亿部，已连续8个季度保持增长。2025Q3，全球智能手机出货量达3.227亿部，同比增长2.6%。高端市场带动智能手机市场延续复苏态势：创新的外观设计与更具性价比的AI智能手机吸引消费者升级设备，成为市场增长的关键动力。第三季度中国智能手机出货量约6840万台，同比下降0.6%，延续下降趋势。Q3属于传统手机销售淡季，新品发布数量较少，且“国补”政策收紧的情况下，消费者消费更趋于理性。随着9月中下旬开始，各品牌大量年度旗舰新品的提前集中上市，市场表现有望得到一定改善。
    风险提示：行业需求不及预期、新业务开拓受阻、客户合作风险等。

公司首次覆盖报告：三大业务共振，筑就AI光电领军企业

华工科技(000988)
    多元化布局光电领域，成就光通信领军企业
    公司围绕激光完善产品矩阵，目前形成了三大业务格局：以激光加工技术为重要支撑的智能制造装备业务；以信息通信技术为重要支撑的光联接、无线联接业务；以敏感电子技术为重要支撑的传感器业务。公司作为国内光电领域领军企业，多板块布局，市场地位突出，随着海内外人工智能的快速发展，产生对高速率光模块的蓬勃需求，公司研发实力强劲，市场份额有望进一步提升，长期成长空间广阔。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.6、25.5、32.6亿元；当前收盘价对应PE为36.9倍、28.3倍、22.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    多板块业务不断突破，成长空间广阔
    智能制造业务方面，智能装备：推出全球首台智能三维五轴激光切割装备、新一代激光落料设备等，应用于汽车、船舶、新能源行业自动化产线。激光微纳加工：完成智能控制软件平台及微纳加工设备样机开发，在3C电子、新能源（电解槽方案）、半导体（三代半材料装备）、智慧农业（激光除草机）、3D打印（SLM技术）等领域实现技术突破与市场应用。感知业务方面，公司开发气体传感器、MEMS传感器、车载集成传感器等，完善光学、气体、空气质量等多类传感器布局；压力传感器实现国产替代，车载传感器市占率提升，首次获得飞行汽车领域项目定点；热管理技术：PTC加热器获国际车企订单，热管理集成模块提升效率，柔性加热膜技术支持曲面温控新场景。
    光模块业务表现亮眼，自研高端光芯片助力长期发展
    公司具备200G-800G高速光模块批量交付能力，卡位头部互联网厂商；实现高端芯片自主可控，推出自研20G光芯片及1.6T光模块方案，布局3.2T等更高速产品。同时覆盖5G-A/G基站光模块及传输类光模块市场；积极布局硅光、铌酸锂等新材料方向，研发CPO、LPO等并行光技术。
    风险提示：算力产业发展不及预期，新能源、船舶、消费电子等行业发展不及预期，国际贸易风险。

公司首次覆盖报告：新兴市场手机王者，多元化/全球化/高端化打开空间

传音控股(688036)
    新兴市场的智能终端领先品牌，首次覆盖，给予“买入”评级
    传音控股2006年成立，2019年于科创板上市。公司围绕TECNO、itel和Infinix三大手机品牌，依托用户基础和品牌优势，持续开拓AIoT、家电、储能以及电动车等领域，移动互联业务则布局OS系统、软件平台及独立APP。公司聚焦新兴市场，以非洲市场为基本盘，将品牌和渠道优势逐步拓展至南亚/东南亚、拉美、中东、东欧等地区市场。我们认为，公司手机产品持续向中高端转型并拓展更多市场，非洲地区智能机渗透率提升也有望带来长期增量，公司有望凭产品多元化、业务全球化、品类高端化保持快速增长，预计公司2025/2026/2027年归母净利润为31.47亿元/44.82亿元/59.23亿元，EPS为2.73元/3.89元/5.15元，当前股价对应PE为23.6倍/16.6倍/12.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    手机业务：深耕非洲基本盘，发力高端化与AI化，开启全球增长新周期
    公司在非洲手机市场占据龙头地位。面对其他厂商的竞争，公司凭借智能机与功能机双市场的稳固基本盘、成熟的渠道与营销体系以及本土化产品技术，打造竞争壁垒，并通过产品高端化升级巩固优势。未来非洲经济向好、人口结构年轻化以及移动网络的普及将推动功能机向智能机的转换，为公司带来可观的增量空间。在东南亚、南亚等其他新兴市场，公司通过多品牌与精准的价格带策略成功抢占主要国家份额。未来随着与高通专利纠纷的解决、品牌智能机ASP提升以及产品高端化、AI化趋势深化，公司有望将业务拓展至全球更多区域市场。
    扩品类与移动互联业务：从智能终端到生态协同，开拓多元新增量空间
    扩品类业务：AIoT方面，公司通过三大手机品牌以及数码配件品牌oraimo，构建“手机+AIoT”全场景智能生态；家电业务受益于非洲未来广阔的市场空间，前景良好。非洲贫瘠的电力基础、丰富的光照环境以及中非光伏贸易推进为光储业务发展提供良好基础，公司通过增资控股子公司、联手伊拉克光储龙头持续拓展业务版图；同时创立两大电动车品牌，打造新的增长点。移动互联方面，公司通过构筑“OS+技术中台+应用APP”的垂直生态，布局非洲蓝海市场。
    风险提示：全球宏观经济波动风险；技术创新无法满足市场需求的风险；新市场拓展不利的风险；原材料涨价超预期风险

北交所信息更新：紧抓算力战略机遇，AI与高铁信息化双轮驱动

广脉科技(920924)
    2025年三季度末合同负债1696万元较年初+31.88%，发布股权激励计划广脉科技发布2025年三季报，2025Q1-3实现营收2.76亿元同比+3.21%，归母净利润1430万元同比-37.97%，经营性现金流净额5194万元较2024年同期-7708万元转正，收回杭州西湖大学GPU集群计算系统及其相关项目款项3847.73万元。Q3单季度实现营收9301万元同比-1.20%，归母净利润14.7万元同比-98.42%。中标中国移动（浙江）创新研究院人工智能教学服务平台（高校版）项目，陆续投入建设;募投“信息通信服务运营基地建设项目”达到预定可使用状态转固，2025Q3末固定资产2.36亿元较2024年末+159.18%。2025年9月23日发布股权激励计划，业绩考核目标2025与2026年营业收入分别较2024与2025年增长率不低于20%。考虑2025年起新增固定资产折旧费用增加，我们下调2025-2026年，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.30(原0.47)/0.45(原0.63)/0.60亿元，当前股价对应PE分别为78.8/52.3/39.6倍，看好公司抓住AI与算力建设机遇，高铁信息化建设能力领先，维持“增持”评级。
    紧抓AI与算力战略机遇，积极布局多种算力类业务
    算力服务业务：中标中国移动(浙江)创新研究院有限公司的人工智能教学服务平台(高校版)等项目，入围上海临港算力智算服务合作伙伴名录;算力业务：成立控股子公司浙江广脉智算科技有限公司、孙公司广脉智算科技(甘肃)有限公司进行算力相关业务拓展;与上海燧原科技股份有限公司签订相关合作合同，尝试向国产算力服务领域拓展。2025年前三季度资产运营服务业务收入同比+30.07%，主要来源于算力运营服务业务的增长。
    融合IT与CT，致力于成为通信运营商的全产业链服务商
    公司5G新基建、ICT、高铁信息化、资产运营服务业务均围绕运营商展开，致力于成为运营商全业务链合作伙伴。高铁专网领域已承接上海路局、济南路局的国家骨干网建设项目，自研的“铁路智能视频控制箱”产品已在沪苏湖、杭衢铁路、湖杭铁路获得订单。
    风险提示：市场竞争加剧风险、主要业务集中风险、毛利率波动风险

中小盘信息更新：通智科技收购公司获核准，具身大脑扬帆起航

品茗科技(688109)
    通智科技收购品茗科技正式获核准批文，有望为公司具身大脑产业赋能
    通智科技将受让品茗科技约16%的股权，交易完成后通智科技将成为公司第二大股东，并通过董事会席位深度参与企业经营管理。通智科技作为通研院的全资子公司，是国内领先的具身大脑研发平台，承接通研院在通用人工智能领域的原创技术转化，如通智大脑等，并链接千行百业的产业场景需求。收购完成后，通智科技将把具身大脑的产业化应用落地作为核心战略方向。我们维持此前的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.57/0.79/1.05亿元，对应EPS分别为0.72/1.00/1.33元/股，当前股价对应2025-2027年的PE分别为194.2/140.2/105.5倍，基于公司主业利润同比大幅改善，有望借助通智科技实现具身大脑的业务开拓，打开成长天花板，维持“买入”评级。
    通智科技成立子公司茗芯智脑，发起AI产业基金并购可期
    通智科技已成立AI产业子公司茗芯智脑，用于承接具身智能大脑的产业落地战略使命，着力破解机器人商业化落地难题。场景方面，通智产业大脑将与战略合作伙伴及通系生态公司展开协同深化，优先落地于建筑建造、能源、交通、大消费等核心支柱行业。通智科技将连同产业生态方共同发起设立AI产业基金，重点聚焦具身智能、行业智能体领域，投资布局产业链上下游优质企业，进一步完善产业生态布局。
    通智科技具备与宇树、乐聚等国内头部厂商的合作基础，有望形成协同效应
    通智科技依托通研院，与宇树、乐聚等国内头部厂商围绕具身智能与机器人领域展开了从实验室研发到产业落地的深度合作。宇树王兴兴表示，应该把AI大模型、具身智能的研发突破视为机器人行业实现进阶的关键，AI模型是限制当前人形机器人大规模应用最大的卡点。通智科技有望凭借深厚的研发实力，持续在大脑层面为国产本体厂商进行技术赋能。
    风险提示：技术开发风险、宏观经济波动、产品研发进度不及预期。

北交所首次覆盖报告：磺胺链原料药龙头优势稳固，获CEP/PMDA认证打开高端市场空间

海昇药业(920656)
    磺胺产业链原料药龙头竞争力领先，2025年前三季度营收净利润双增
    公司主要从事兽药原料药、医药原料药及中间体的研发、生产和销售，是行业内磺胺类原料药及中间体产业链最长、品种最全、最具竞争力的企业之一。公司于2016年被评为国家高新技术企业并延续至今。公司2025年前三季度营收与归母净利润双增，实现营业收入1.64亿元，同比增长40.89%；归属于上市公司股东的净利润达4905万元，同比增长47.16%。募投项目将继续发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，同时进一步向医药原料药领域拓展。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.66/0.76/0.87亿元，对应EPS分别为0.66/0.76/0.87元/股，对应PE为27.9/24.3/21.2X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    公司壁垒深厚，凭借高技术水平切入高附加值人用原料药领域
    公司凭借自身较强的技术优势和优良的产品品质，在业界树立了良好的口碑，与主要客户合作历史较长，客户关系稳定，已建立起深厚的客户资源壁垒。公司近年向医药原料药领域进一步拓展。2024年公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药苯溴马隆上市申请批准通知书；公司塞来昔布原料药通过日本PMDA认证。2025年5月，公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药甲硫酸新斯的明上市申请批准通知书；6月，公司产品苯溴马隆取得欧洲药品质量管理局签发的原料药欧洲药典适用性证书（CEP证书）。
    监管要求升级下竞争格局有望改善，“禁抗”“减抗”政策对公司影响较小根据华经产业研究院数据显示，2021年我国原料药市场规模达到4,265亿元，相较2018年的3,843亿元，增长10.98%。随着药品管理政策不断完善、新版兽药GMP等监管要求不断升级落地，研发实力强、生产管理规范的大型生产企业具备竞争优势，原料药市场集中度有望提升，市场竞争格局有望得到改善。2020年-2023H1，公司兽药原料药下游产品属于国内“减抗”政策影响产品范围的主要为用于境内销售的ST系列及SPZ，期间公司两类产品的合计境内销售收入金额及占比较小。国内“禁抗”及“减抗”政策对公司所处细分市场空间影响较小。
    风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险

公司信息更新报告：代锰价格上涨，与巴斯夫合作落地，打开成长空间

利民股份(002734)
    代森锰锌价格上涨，看好公司业绩增长，维持公司“买入”评级
    2025年9月以来，代森锰锌价格加速调涨，根据UPL开放农业公众号，9月23日发布的代森锰锌调价函显示，鉴于代森锰锌需求旺盛且供货持续紧张，即日起继续上调代森锰锌原药及其制剂价格。此后代森锰锌价格分别进行了三次调涨：9月23日由27,000元/吨调涨500元/吨，10月16日调涨750元/吨，11月10日调涨750元/吨。基于代森锰锌价格调涨、供需关系持续紧张，我们上调公司2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为5.60（+0.57）、7.12（+1.37）、8.28（+1.62）亿元，EPS分别为1.26（+0.13）、1.60（+0.30）、1.86（+0.36）元，当前股价对应PE分别为14.8、11.6、10.0倍，维持公司“买入”评级。
    公司控股子公司德彦智创与BASF正式签署合作协议，看好公司成长
    根据公司微信公众号，2025年3月，公司控股子公司上海德彦智创农业科技有限公司（持股51%）与巴斯夫达成战略意向，并于巴斯夫农业解决方案部全球总裁Livio Tedesche先生到访中国期间签署战略合作框架协议，将携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程。德彦智创致力于新农药品种研发创制，借鉴跨国公司的成功经验和管理工具，建立从新化合物开发到产品上市的一体化农药创制平台。11月14日，公司公众号发文，巴斯夫与公司控股子公司德彦智创正式签署合作协议，双方将携手为中国市场引入新有效成分，看好公司创新成长。
    公司此前拟建新能源项目已通过评审，未来若投建或受益于新能源需求增长根据公司公告，2022年11月17日，徐州市发展和改革委员会、徐州市工业和信息化局、徐州市生态环境局、徐州市应急管理局、徐州市自然资源和规划局及新沂市政府等主管部门召开新能源项目立项专家评审会，公司全资子公司卓邦新能源拟投资建设新能源电池用电解质盐、功能添加剂及电解液项目顺利通过专家评审，项目拟建包括年产2万吨双氟电解质（LiFSI）、年产3万吨六氟磷酸锂、年产5千吨功能添加剂、年产10万吨电解液。当前新能源锂电池需求持续增长，若未来公司项目进一步投建，公司有望充分受益于锂电高景气。
    风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

公司信息更新报告：培养基业务持续高增长，商业化管线项目数量新高

奥浦迈(688293)
    2025Q3业绩持续高增，利润端表现亮眼
    2025年11月14日，公司发布公告，收到政府补助款项人民币350.00万元。2025年前三季度，公司实现营业收入2.72亿元，同比增长25.79%；归母净利润0.49亿元，同比增长81.48%；扣非归母净利润0.37亿元，同比增长118.80%。单看2025Q3，公司实现营业收入0.94亿元，同比增长29.80%；归母净利润0.12亿元，同比增长283.59%；扣非归母净利润0.08亿元，同比增长2,174.87%。公司2025年前三季度业绩表现持续亮眼，核心产品业务驱动公司收入稳健增长，盈利能力持续提升。我们看好公司未来海外业务持续开拓。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.75/1.02/1.33亿元，EPS为0.66/0.89/1.17元，当前股价对应P/E分别为89.6/65.7/50.1倍，维持“买入”评级。
    培养基业务维持高增，商业化项目进入高速放量期
    分业务看，2025年前三季度公司细胞培养产品业务实现营业收入2.39亿元，同比增长32.56%，是公司收入增长的核心支柱。公司客户管线数量创新高，截至2025年9月30日，公司产品已应用于311个已确定中试工艺的药品研发管线，较2024年末增加64个。其中，商业化生产阶段项目增至13个，临床III期34个，临床II期36个，临床I期60个，临床前168个；后期管线的持续放量为公司业绩增长提供了强劲动力。此外，公司培养基伴随客户出海进展顺利，超十个管线项目通过BD授权方式走向海外，为未来海外业务增长奠定基础。
    规模效应与费用优化助推盈利能力提升
    公司盈利能力持续改善。2025H1公司综合毛利率为56.84%，其中核心的细胞培养产品业务毛利率71.91%；公司销售净利率20.96%，同比提升4.38个百分点。公司在费用管控方面表现优异，管理费用同比下降34.03%，主要系2024年同期新厂房调试运营成本基数较高所致；销售费用同比增长5.12%，增速低于收入增速；研发费用同比增长56.97%，主要用于新产品开发。
    风险提示：培养基配方流失、客户在研管线推进不及预期等。

北交所信息更新：二期日化香料为新盈利增长点，2025Q3扣非净利润同比+54%

中草香料(920016)
    2025Q1-Q3：营收1.72亿元，同比+10%；归母净利润1657万元，同比-50%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营业收入1.72亿元，同比增长10.01%；归母净利润1657.35万元，同比下滑49.58%；扣非归母净利润1233.55万元，同比下滑39.51%。单季度情况来看，2025Q3，公司实现营收7017.71万元，同比增长16.05%；归母净利润719.53万元，同比增长0.07%；扣非归母净利润680.30万元，同比增长53.58%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.38/0.47/0.62亿元，对应EPS为0.49/0.61/0.80元/股，对应当前股价PE分别为45.0/36.1/27.5倍，看好公司募投项目与二期投产带来的业绩贡献，维持“增持”评级。
    募投项目一期产能释放中，二期项目进入试生产阶段
    生产方面，募投项目一期产能正逐步释放，腈类等核心产品产能爬坡取得积极进展，二期项目稳步推进中。2025年9月，公司公告“年产2600吨凉味剂及香原料项目（二期）生产设备已全部完成安装、调试，符合试生产条件，开始投料进入试生产阶段。二期项目产能包括醇类产品（190t/a）、酯类产品（50t/a）、酮类产品（100t/a）、醛类产品（100t/a）、盐类产品（150t/a）。项目二期的投产将使
    得公司产品种类更加丰富，醛类、醇类等香料产品，用于日化行业，提升日化产品配套能力，形成新的盈利增长点，进一步增加公司的竞争优势，提升盈利能力。
    我国香料香精市场规模2026年有望突破500亿元
    根据艾媒咨询发布的《2024-2025年全球及中国香料香精行业运行大数据与投资价值分析报告》的数据，2023年中国香料香精行业市场规模为439亿元，同比增长2.6%，预计2026年有望突破500亿元。随着中国居民生活水平的提高与消费结构的升级，日化、食品等行业在下游需求的推动下得到了持续发展，进而为香料香精产业链的上游和中游企业提供广阔的市场空间和机遇。
    风险提示：客户拓展风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

北交所新股申购报告：精创电气：冷链智能控制隐形冠军，乘物联东风拓全球蓝海

精创电气(920035)
    深耕冷链智能装备布局全球市场，业绩持续稳健增长
    公司主营业务为冷链设备智能控制器、医药与食品冷链监测记录仪、制冷热泵检测仪表及环境颗粒物检测仪器等产品的研发、生产和销售，并提供物联网和基于云的系统解决方案。公司积累了丰富的智能控制及检测仪器仪表产品的研发与生产经验，拥有专业化的冷链物联网产业基地，公司在中国深圳、南京、上海、徐州，以及美国、英国、巴西均设有分子公司，业务遍及全球多个国家和地区。随着公司国际化战略成果的不断显现，2024年公司中国境外收入占比提高，达54.34%。2024年度，公司冷链智能控制及监测记录类产品实现销售收入4.41亿元，占公司主营业务的比重为90.12%，是公司主营业务的主要构成。2024年度公司主营业务毛利率为45.48%。2025年1-6月，公司营业收入为2.49亿元，同比增长6.83%；归属于母公司股东的净利润为2,834.33万元，同比增长0.58%。
    智能控制器行业迎规模扩张与升级机遇，中国冷链市场稳步扩容
    根据QYResearch的统计，中国冷链温湿度控制市场销售额由2019年0.8亿美元增长至2023年0.93亿美元，处于稳步增长状态，预计2030年可达1.31亿美元；2023年中国冷链监测市场规模达到12.78亿美元，预计2030年将达到36.03亿美元，年复合增长率预计为15.95%。智能控制器行业正在经历行业规模扩张和产业结构化升级的重要发展机遇，根据Frost&Sullivan的数据，中国智能控制器的市场规模从2015年的11,695亿元，预计上升至2024年的38,061亿元，年复合增长率为14.01%，高于全球市场。智能控制器产业链下游应用领域非常广泛，包括生物医药、食品生鲜、航空航天及地面运输等应用领域，蓝海下游的高成长潜力和产业转型升级将推动温湿度智能控制器等渗透率的提升。
    高科研能力打造核心壁垒，可比公司PE（TTM）均值53.8X
    公司是国家级高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业，设有经中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认可的检验和校准实验室，并设有国家级博士后科研工作站、江苏省制冷暖通节能控制工程技术研究中心等多个科研平台。公司曾承担国家级火炬计划项目3项，省级火炬计划项目2项，其他国家及省部级科技项目9项。截至2025年8月20日，公司拥有授权专利200项，其中发明专利27项，实用新型专利33项，外观设计专利185项；拥有软件著作权91件，注册商标185件。公司核心产品为冷链智能控制及监测记录类产品，该类产品通过测量、记录和控制环境和设备设施相关的温度、湿度等变量参数，扮演“神经中枢”及“大脑”的角色。产品为智慧冷链以及制冷暖通（HVAC/R）用户提供数字化、智能化及联网化的硬件产品、全流程冷链及丰收管理解决方案。目前，国内暂无聚焦于冷链领域温湿度、压力等多源控制或监测的上市公司，选取相关企业作为可比公司，可比公司PE（2024）均值为72.5X，PE（TTM）均值为53.8X。募投项目预计将加强公司产品供应能力与市场竞争力，满足下游市场日益增长的需求，保持公司的核心竞争力。
    风险提示：汇率波动的风险、原材料价格波动风险、毛利率下降风险

北交所信息更新：子公司多项目投产优化产业布局，高端半导体放量加速

凯德石英(920179)
    2025Q1-3公司营收2.22亿元（-4.22%），归母净利润2224.09万元（-24.57%）2025前三季度公司实现营业收2.22亿元，同比下滑4.22%；归母净利润为2224.09万元，同比减少24.57%；扣非净利润2202.84元，同比减少24.27%。受股权激励和多个项目投产导致折旧增长影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.35（原0.48）/0.53（原0.59）/0.68（原0.80）亿元。EPS分别为0.47/0.70/0.91元，当前股价对应P/E分别为76.8/51.7/39.8倍，我们看好公司积极布局高端半导体，子公司项目投产有望带来未来业绩增长弹性，维持“增持”评级。
    凯美石英一期项目投产，凯德芯贝导体精密配件量产进度加速
    公司与通美晶体投资成立凯美石英是半导体及集成电路用大口径高品质石英玻璃管和高纯石英砂项目的建设主体，一期石英玻璃管项目已经投产，主产品主要用于生产通美晶体所需的材料和凯德石英半导体用石英产品所需材料，2025年上半年度共实现营业收入1,414.54万元，产能预计将逐步释放。凯德芯贝主要为国内半导体设备制造厂商、LED外延及芯片生产基地、微电子公司研发及生产石英制品，产品类型主要为冷加工产品。2025年上半年凯德芯贝实现收入4,314.39万元，净利润1,747.69万元，凯德芯贝在现有业务稳定经营的基础上，其半导体精密配件研发生产基地项目正常推进，预计2025年实现试生产。
    公司12英寸半导体石英制品验证加速，凯芯新材料2025H1营收同比+204%公司向半导体领域业务稳步扩展，2025H1公司半导体集成电路芯片用石英产品收入同比增长24.33%，产品收入占营业收入总额的95.15%。子公司凯芯新材料是高端石英制品产业化项目的实施主体，目前处于产能爬坡期，2025H1实现营业收入2,326.40万元，较2024H1增长203.88%。随着公司半导体高端石英制品认证加速，12英寸半导体石英制品的订单有望实现放量，并且将在保持6英寸及以下产品生产线的同时，8-12英寸高端产品的占比有望逐步提高。
    风险提示：供应链风险、下游需求波动风险、认证进度不及预期等。

北交所信息更新：设立宁波新芝智能，2025Q1-Q3营收同比增长5%

新芝生物(920685)
    2025Q1-Q3：营收1.14亿元，同比+5%，归母净利润2071万元，同比-4%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收1.14亿元，同比增长5.04%，归母净利润2070.91万元，同比下滑4.36%；扣非归母净利润1553.08万元，同比下滑1.23%。单季度情况来看，2025Q3公司实现营收4302.20万元，同比增长2.87%；归母净利润884.35万元，同比增长2.92%。我们维持2025-2027盈利预测，预计归母净利润分别为0.44/0.50/0.55亿元，对应EPS分别为0.48/0.54/0.61元/股，对应当前股价的PE分别为32.5/29.0/26.0倍，维持“增持”评级。
    公司继续坚持市场驱动销售策略，设立全资子公司——宁波新芝智能2025年前三季度，公司投入销售费用1886.40万元，占总营收比例16.52%，同比增长11.47%。2025年上半年，公司积极参加国内外行业展会、学术论坛、技术交流会等现场活动，定期开展线上线下结合的交流与产品培训，拜访合作伙伴与终端用户，不断提高品牌影响力。另一方面，公司继续坚持市场驱动，以满足客户需求为最高目标，进一步强化“本土化”的营销服务策略，持续优化销售团队，通过线上线下营销相结合的模式，以企业市场为重要突破口，确保企业收入的有机增长。通过公司应用工程师团队，构建“销售-应用-售后”铁三角，为客户提供专业的产品服务及应用解决方案，提升公司的品牌影响力。2025年10月，公司公告，因业务发展需要，以自有资金投资设立全资子公司——宁波新芝智能科技有限公司，注册资本500万元。
    2034年全球分析仪器市场空间预计为1114亿美元，CAGR达6.5%
    根据公司2025年半年报引用的GMI统计数据，2025年全球分析仪器市场空间600亿美元，预计2034年将增至1,114亿美元，CAGR达6.5%。随着经济不断发展，国内对实验分析仪器的需求不断增长，中研普华研究院预测分析，2025年中国科学仪器市场规模达1,700亿元，其中分析仪器占比35%、生命科学仪器20%；中国仪器仪表学会分析仪器分会预计，我国分析仪器行业发展速度将高于2024年，或将处于6%-10%之间。
    风险提示：技术落地不及预期、产品拓展不及预期、下游需求不足风险财务摘要和估值指标

北交所信息更新：积极建设固安二期项目，三季度备货双十一与军需品

康比特(920429)
    2025Q1-Q3：营收8.06亿元，同比+4%；归母净利润1460万元，同比下滑78%公司发布2025年三季报：2025Q1-Q3，公司营收8.06亿元，同比增长4.16%；归母净利润1459.93万元，同比下滑77.73%。由于分离乳清蛋白、浓缩乳清蛋白受国际市场供需影响价格持续上涨并维持高位，我们下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.67/0.74/0.96（原0.78/1.05/1.42）亿元，对应EPS分别为0.54/0.59/0.77元/股，对应当前股价的PE分别为32.8/29.9/22.9倍，下调为“增持”评级。
    积极建设固安二期项目，备货双十一与军需品
    公司积极投入固安二期建设，截至2025年9月30日，公司在建工程9936.79万元，相对于2024年12月31日，增长336.35%。此外，公司在前三季度积极备货双十一与军需品，截至9月30日，存货3.19亿元，较于2024年12月31日增长36.40%。2025年11月2日，北京马拉松再次如约而至，康比特连续八届作为北马赛事支持商，从产品迭代到服务创新，与跑者、赛事共同成长，持续输出品牌专业价值。
    预计到2026年，全球运动营养食品行业市场规模将达到251.91亿美元2025年4月9日，商务部、国家卫生健康委等12部门联合印发了《促进健康消费专项行动方案》，提出了“提升健康饮食消费水平”、“优化特殊食品市场供给”、“丰富健身运动消费场景”和“大力发展体育旅游产业”等10个方面的重点任务，以促进健康消费。根据公司2025年半年报引用欧睿国际数据显示，全球运动营养市场规模由2017年的163.14亿美元增长到2022年的185.6亿美元，预计到2026年，全球运动营养食品行业市场规模将达到251.91亿美元。国内运动健身人群数量增长迅猛，体育科技面向的服务群体基数庞大。根据灼识咨询环CIC世报告，预计至2027年将达到4.64亿。未来数年内，针对运动健身人群的服务市场，将保持巨大的增长潜力，运用数字化、智能化等现代科技手段为体育运动赋能，日益成为趋势。
    风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险财务摘要和估值指标

北交所信息更新：看好光圈智播+水手客服未来增量，2025Q1-Q3营收+5%

美登科技(920227)
    2025Q1-Q3，营收1.14亿元，同比+5%；归母净利润2991万元，同比-4%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收1.14亿元，同比增长5.17%，归母净利润2990.51万元，同比下滑4.22%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.47/0.54/0.63亿元，对应EPS分别为1.22/1.40/1.62元/股，对应当前股价的PE分别为49.4/43.2/37.2倍，看好公司光圈智播+水手客服等新产品条线未来增量，维持“增持”评级。
    公司聚焦产品矩阵升级，技术驱动创新
    公司在传统电商工具基础上横向拓展直播电商、供应链管理等新兴场景，推出“光圈智播”、“多宝分销”等产品；纵向整合售前营销、售后订单处理、客服响应及供应链服务，构建覆盖全域电商的一站式服务体系，帮助商家实现效率提升与业务增长。此外，公司持续加码AI技术研发，推动智能客服、直播互动工具等产品迭代，强化自动化运营能力；深化与主流电商平台的数据对接，优化跨平台协同效率，为商家提供更灵活、智能的服务支持。2025年前三季度，公司投入研发费用2151.03万元，占营收比例18.83%。
    AI与大数据的融合正重构电商SaaS行业生态
    随着大数据与人工智能等技术的高速发展，AI与大数据的融合正重构电商SaaS行业生态。智能化运营工具通过自然语言处理、图像识别等技术，实现用户画像精准构建与智能推荐，可以显著提升营销转化效率。生成式AI进一步降低内容创作门槛，支持短视频脚本、多语言文案自动生成，帮助中小商家快速适配抖音、TikTok等多平台运营需求。在全链路管理中，大数据分析可以支撑供应链预测与物流优化。技术迭代正推动电商SaaS向“决策智能化、服务实时化”方向演进，成为行业增长的引擎。
    风险提示：研发进度受阻、市场竞争加剧、新业务推广不及预期风险。

北交所信息更新：重组人干扰素α1b喷雾剂增长，新厂区折旧摊销等费用致利润承压

三元基因(920344)
    2025Q1-Q3，公司营收1.63亿元，同比-3%，归母净利润-1427万元
    公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司营收1.63亿元，同比下滑3.26%；归母净利润-1427.92万元。新厂区智能化生产和研发基地项目大部分达预定可使用状态转固，折旧摊销费用、运营维护费用以及费用化利息增加影响利润，我们下调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.11/0.28/0.40（原0.28/0.39/0.52）亿元，对应EPS为0.09/0.23/0.33元/股，对应当前股价PE为352.5/135.3/93.5倍，维持“增持”评级。
    集采推动公司触达终端、产品销量增长较快，加速推进PEG集成干扰素项目2024年，在公司中标干扰素集采全面执行的第一个采购周期内，公司产品销量稳步增长，新增医疗终端1,106家，累计实现6,000余家医疗终端准入。2025年上半年，甘肃、湖北、内蒙、新疆、宁夏、陕西、河北、海南、山西在内的9个省份开始集采第二年接续工作，持续加快等级医院的准入速度，大幅提升公司产品的市场覆盖率。研发方面，2025Q1-Q3，公司加速推进PEG集成干扰素突变体注射液伴随基因检测治疗乙肝临床试验项目、γδT细胞的肿瘤免疫细胞治疗项目临床研究，投入研发费用1946.84万元，同比增长49.08%。此外，人干扰素α1b雾化吸入治疗小儿RSV肺炎临床试验项目关键性临床研究已按计划完成。公司基于自身核心技术平台优势，向全新市场进行的战略延伸，布局重组全人胶原蛋白领域，有利于公司在稳固现有严肃医疗业务技术能力的同时，积极开拓消费医疗市场的新机遇，逐步构建双轮驱动的多元化发展格局。
    新厂区智能化生产和研发基地项目的逐步完工，折旧摊销等费用致利润承压2025年前三季度，随着新厂区智能化生产和研发基地项目的逐步完工，部分达到预定可使用状态结转至固定资产，其所产生的折旧摊销、运营维护费用以及利息支出费用，使得整体费用规模上升。随着新厂区陆续全面投入运营，产能逐步释放，收入增长将有效覆盖固定成本摊销。同时，与项目建设相关的税费、折旧及利息等阶段性高支出因素将逐步趋于平稳，公司利润有望逐步回归合理区间。
    风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、销售区域集中风险。

北交所信息更新：组建滑轨部门布局新领域，商用冰箱+生产种植箱预计2025年投产

合肥高科(920718)
    2025Q1-3营收8.54亿元（+4.86%），归母净利润3697.34万元（-23.75%）2025年前三季度公司实现营业收入8.54亿元，同比增长4.86%；归母净利润3697.34万元，同比减少23.75%；扣非归母净利润3449.52万元，同比减少26.09%。募投项目投产导致折旧增加影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.60（原0.81）/0.70（原0.94）/0.84（原1.12）亿元。EPS分别为0.66/0.77/0.93元，当前股价对应P/E分别为29.2/24.9/20.7倍，我们看好公司新项目实现量产带来业绩增长，维持“增持”评级。
    以旧换新政策延续拉动家电消费效果显著，家电终端销售量稳步增长2025年1月5日，国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，继续支持冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类家电产品以旧换新；2025年1月13日，商务部、国家发展改革委、财政部、市场监管总局四部门办公厅联合发布《关于做好2025年家电以旧换新工作的通知》，对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机、净水器、洗碗机、电饭煲、微波炉等12类家电产品给予补贴。2025上半年以旧换新政策拉动家电消费效果显著，家电终端需求持续恢复。根据奥维云网数据，2025年1-9月中国家电零售额（不含3C）6701亿元，同比2024年增长5.2%，同比2023年增长3.7%。
    公司组建滑轨部布局新领域，商用冰箱+生产种植箱预计2025年下半年投产公司2025上半年组建滑轨事业部，主要应于家电、汽车领域及服务器领域；公司设计、研发及制造冰箱主要有风冷商用冰箱及操作台A/B/C系列、风冷商用冰箱及操作台欧款系列、生态种植，商用冰箱、生产种植箱生产线安装调试收尾阶段，预计2025下半年小批量生产；车载冰箱处于前期调研、研发阶段。此外，公司募投项目已进入试生产阶段，预计2025年底正式投产。
    风险提示：第一大客户销售集中风险、市场竞争加剧风险、原材料波动风险