公司信息更新报告：空间载体结转收入高增，投资规模稳步扩容

张江高科(600895)
    租赁及销售收入均增长，投资规模稳步扩容，维持“买入”评级
    张江高科发布2025年年报，公司收入利润均保持增长，产业投资力度持续提升。受公允价值变动收益影响，我们下调公司2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为10.30、11.00、11.05亿元（前值14.55、15.07亿元），对应EPS为0.66、0.71、0.71元，当前股价对应PE为53.4、50.0、49.8倍，公司存量在建项目充足，投资规模扩容带动产业转型，维持“买入”评级。
    产业空间载体结转收入高增，公允价值变动净收益拖累利润
    公司2025年实现营收41.82亿元，同比增长110.9%，主要系产业空间载体销售收入大幅增加；实现归母净利润9.86亿元，同比增长0.4%；实现经营性现金流净额3.97亿元，同比转正；基本每股收益0.62元，毛利率和净利率同比下降8.1pct、26.8pct至48.7%、23.3%；投资净收益达6.73亿元，同比+219%。公司归母净利润增速不及收入增速主要由于毛利率下降，同时公允价值变动净收益同比下降11.4亿元。
    租赁收入同比增长，存量在建项目充裕
    公司2025年实现房地产租金收入11.7亿元，同比增长11.5%，截至年末出租房地产总面积为169.2万方。公司2025年实现空间载体销售收入29.9亿元，同比增长228%，销售面积21.85万方。公司全年无新增开发项目，新开工面积0.27万方，竣工项目50.8万方，存量在建项目6个，涉及总建筑面积约134万方。
    投资规模稳步扩容，积极推进产业项目并购
    公司依托长三角科创核心区位，张江科学城集成电路、生物医药、人工智能三大主导产业集群规模达4200亿元，占上海全市同类产业规模的32%。截至2025年末，公司累计投资规模已达106亿元，其中直投项目59个，金额53亿元；参投基金31支，认缴出资53亿元，撬动了585亿元的资金规模，投资企业中已上市60家。公司积极推进产业项目并购，推动公司产业资源组织及整合能力提升，已进入实质谈判阶段，正加快向科技产业投资控股集团转型。
    风险提示：地产行业销售下行风险、政策调整导致经营风险、产业投资风险。

公司信息更新报告：2025Q4收入阶段性下滑扰动利润率水平，割草机器人/E-Bike支撑下仍具备成长属性

九号公司(689009)
    2025Q4所得税及汇兑损失增加，仍看好中长期增长趋势，维持“买入”评级公司发布2025年业绩，2025年营收213亿元（同比+50%），实现归母净利润17.6亿元（同比+62%）。单季度上看，2025Q4实现营收29亿元（同比-12%），实现归母净利润-0.29亿元（同期1.15亿元），单季度利润率受汇兑/规模效应下降等多重因素营销，我们下调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润21.74/27.75/34.86亿元（2026-2027年原值分别为23.16/29.54亿元），对应EPS为30.09/38.40/48.23元，当前股价对应PE为14.9/11.6/9.3倍。随着保有量增加带动APP利润提升以及九号品牌渠道持续优化+新品牌导入，我们预计两轮车将继续保持双位数增长趋势以及盈利稳定。2026年新品铺货进展顺利+渠道拓展稳步推进，继续看好高成长赛道割草机器人持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量，长期仍具备成长属性，维持“买入”评级。
    2025Q4两轮车阶段受政策影响，割草机器人延续高增长态势
    收入拆分：（1）两轮车：2025A/2025Q4收入分别118.6/5.8亿元（+64%/-53%），出货量分别409/21万台（+57%/-54%），均价分别2899/2762元（+4%/+3%）。四季度均价持续提升系电摩占比提升。渠道方面，截至2025年年底终端门店数量已超10000家。（2）2C滑板车：2025A/2025Q4收入分别32/8.9亿元（+28%/+18%），出货量分别146/45万台（+18%/-6%），均价分别2167/1957元（+9%/-6%）。（3）全地形车：2025A/2025Q4收入分别11/2.7亿元（+17%/+29%），出货量分别2.7/0.6万台（+12%/+9%），均价分别42622/42333元（+4%/+17%），非美地区驱动该业务自Q2以来实现超年初预期增长。（4）其他产品&配件：202025Q1/Q2/Q3/Q4收入分别8.3/9.8/6.6/7.9亿，同比分别+92%/+67%/+36%/-2%。其中子公司未岚大陆2025年收入20亿/利润3亿/利润率14%，我们预计2025Q4割草机器人或保持此前高增态势，其他产品和配件在同期高基数下有所下滑。展望2026年，仍看好拓渠道+电摩驱动下两轮车实现30%增长；割草机器人终端渠道铺货顺利（欧洲线下渠道新品基本已入驻），仍看好割草机器人实现高增长。
    2025Q4收入下滑致规模效应减弱，毛利率有所下滑/费用率阶段性提升2025Q4毛利率28.0%（同口径下-0.4pct），单季度毛利率小幅下滑或系两轮车收入下降但建店补贴支出固定+部分品类计提费用。全年割草机器人毛利率超50%且维持稳定。2025Q4期间费用率37.3%（+14.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+7.2/-1.4/+4.6/+4.3pct，单季度财务费用率同比提升系汇率扰动所致；销售/研发费用率提升或系收入下滑但支出相对固定。综合影响下，2025Q4归母净利率分别-1%（-4.5pct），递延所得税确认冲减部分费用率上升。
    风险提示：渠道拓展不及预期；割草机器人销售不及预期；行业竞争加剧等。

公司信息更新报告：AI“云-端”协同发力，全球化产能布局加速成长

鹏鼎控股(002938)
    2025年业绩稳健增长，AI产品放量上调盈利预测，维持“买入”评级
    公司发布2025年年度报告。（1）2025年，公司实现营收391.47亿元，同比+11.40%；归母净利润37.38亿元，同比+3.25%；扣非归母净利润35.34亿元，同比+0.08%；销售毛利率21.50%，同比+0.74pcts；销售净利率9.49%，同比-0.81pcts。（2）第四季度，公司实现营收122.92亿元，同比+5.47%，环比+17.28%；归母净利润13.30亿元，同比-19.19%，环比+13.26%；扣非归母净利润12.90亿元，同比-19.52%，环比+17.64%；毛利率23.38%，同比+2.02pcts，环比+0.30pcts；净利率10.74%，同比-3.38pcts，环比-0.39pcts。（3）我们认为，2026年公司AI服务器PCB资本开支超市场预期，但产能释放仍需一定周期，预计2027年后AI服务器PCB相关收入有望实现高速增长。我们下调2026、上调2027盈利预测（归母净利润原值为55.15/65.02亿元），新增2028年盈利预测，预计2026/2027/2028
    年归母净利润为50.64/68.11/89.05亿元，当前股价对应PE为24.5/18.2/14.0倍，我们看好公司未来AI服务器业务的高成长性，维持“买入”评级。
    聚焦AI“云-端”共振，发力高阶PCB赛道，构筑核心竞争壁垒
    智能终端方面，公司凭借动态弯折FPC等技术，切入折叠屏、AI手机及XR核心供应链：AI眼镜类业务营收同比超400%，成为全球最大AI眼镜PCB制造商；卡位人形机器人赛道，主控等高阶PCB产品与国内外头部客户深度打样。AI服务器方面，相关产品营收同比翻倍增长，预计2026年持续增长，同时运用高阶HDI等技术适配GPU高算力需求，与客户联合开发未来2-3代平台。光通讯方面，依托mSAP工艺量产优势，卡位800G/1.6T换代节点并预研3.2T方案。
    海内外基地产能释放，CAPEX高增助力扩产，稳固全球PCB龙头地位国内端，淮安园区规划投入80亿元扩充高阶PCB产能，预计2026年底IHDI与HLC产能翻倍；2026年初再签110亿元高端PCB项目，夯实国内制造基本盘。海外端，泰国一厂已于2025年5月顺利试产高阶IHDI、HLC及光通讯模块，正处于量产爬坡阶段并已进入多家头部客户认证流程；同时二、三、五厂及钻孔中心同步提速开建。2026年公司资本开支预计投入168亿元，聚焦淮安与泰国双基地建设，随着海内外高阶产能的释放，公司业绩有望迎来进一步增长。
    风险提示：中美关税政策变化风险;行业竞争加剧风险;业务进展不及预期风险。

公司信息更新报告：多元业务高速增长，后续增长动能充足

派能科技(688063)
    2025年业绩符合预期
    派能科技发布2025年年报，全年实现营业收入31.64亿元，同比增长57.81%；归母净利润0.85亿元，同比增长106.12%；扣非归母净利润-0.10亿元。公司第四季度实现营业收入11.51亿元，同比增长94.26%；归母净利润0.37亿元，同比增长886.87%；扣非归母净利润0.07亿元，同比增长145.41%。考虑到原材料涨价影响利润，但能源危机带来海外需求增长，我们维持2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预测公司2026-2028年归母净利润为5.0/7.5/10.4亿元，EPS为2.0/3.0/4.2元，对应当前股价PE为33.9/22.7/16.3倍，考虑到海外户储与工商储需求持续向好、公司轻型动力业务销量稳步提升，维持“增持”评级。
    多元业务高速增长
    2025年全年公司实现电池产品销量4,232MWh，同比增长178.24%，其中共享换
    电电池以及启停电源为主的钠离子电池销量分别为787MWh和164MWh。公司全年储能收入26.60亿元，同比增长35.90%，毛利率为19.04%，同比-9.86pct。全年轻型动力收入4.69亿元，同比增长1610.16%，毛利率为5.12%，同比-3.10pct。全年公司实现境外收入22.66亿元，同比增长21.73%，境外收入占比72.43%，，毛利率为21.98%，同比-8.35pct。境内方面，公司积极布局轻型动力及工商业储能市场，促使境内收入同比增长599.41%。
    后续增长动能充足
    海外方面，公司深耕欧洲等成熟储能市场，家储与工商储需求保持高景气，同时加快东南亚、中东、拉美等新兴市场本土化渗透。国内方面，公司将销售场景进一步拓宽至工商业、电网侧、轻型动力和通讯储能等细分场景，大储、共享换电、钠电启停电源等业务有望快速放量。公司海内外市场协同发力，已形成家储+工商储+大储+轻型动力全场景业务布局，营收与销量有望持续增长，单位费用及折旧持续优化，公司盈利能力有望改善。
    风险提示：市场竞争加剧导致公司产品价格降幅超预期，下游需求不及预期。

公司信息更新报告：业绩符合预期，高分红价值凸显,资产注入打开成长空间

中国神华(601088)
    业绩符合预期，高分红价值凸显，资产注入打开成长空间
    公司发布2025年年报，全年实现营业收入2,949.16亿元，同比-13.2%；实现归母净利润528.49亿元，同比-5.3%；实现扣非后归母净利润485.89亿元，同比-19.2%。单季度看，2025Q4实现营业收入817.65亿元，同比-3.2%；实现归母净利润137.97亿元，同比+9.5%。公司业绩符合市场预期，煤炭业务虽受量价下跌影响，但成本控制成效显著；电力业务受益于燃料成本下降，盈利能力大幅提升，一体化运营优势凸显。公司拟派发末期股息1.03元/股，结合已实施的中期分红，全年股息总额预计达418.11亿元，分红比例高达79.1%，高分红价值突出。同时，重大资产注入事项顺利推进，有望显著提升公司资源储备与长期盈利能力，打开新的成长空间。考虑到公司进行重大资产重组，电力业务盈利提升，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为568.93/605.36/673.16亿元（2026年/2027年原值545.56/560.34亿元），同比+7.7%/+6.4%/+11.2%；EPS分别为2.68/2.85/3.17元；对应当前股价PE为17.8/16.7/15.0倍。维持“买入”评级。
    煤炭量价承压，成本管控成效显著
    2025年，受市场供需形势影响，公司煤炭业务量价均有所下滑。商品煤产量3.32亿吨，同比-1.7%；煤炭销售量4.31亿吨，同比-6.4%，其中外购煤销量下滑19.6%。煤炭平均销售价格（不含税）为495元/吨，同比-12.1%。尽管量价承压，但公司成本管控成效显著，自产煤单位生产成本同比下降4.8%至171.6元/吨，主要得益于安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等成本下降。受价格下跌影响，煤炭分部毛利率为30.1%，同比微降0.1个百分点；自产煤毛利率为40.0%，同比下降3.9个百分点。煤炭分部全年实现利润总额465.97亿元，同比-9.6%。
    电力业务盈利大幅提升，一体化优势凸显
    电力业务方面，公司总售电量为207.00十亿千瓦时，同比-3.9%；平均售电价格为386元/兆瓦时，同比-4.0%。尽管量价齐跌，但受益于燃料成本下降，单位售电成本同比下降6.1%至334.7元/兆瓦时，推动发电分部毛利率同比提升1.9个百分点至18.0%。此外，公司2025年实现容量电费收入51.2亿元（含税），成为新的利润增长点。最终，发电分部实现利润总额126.27亿元，同比大幅增长13.7%，充分彰显了一体化运营模式的抗周期能力。运输及煤化工业务整体平稳，自有铁路运输周转量同比微增0.3%，港口分部因成本控制得力利润总额同比增长24.0%。
    资产注入打开成长空间，高分红承诺回报股东
    公司正大力推进重大资产重组，拟收购控股股东国家能源集团旗下12家核心企业股权。该交易已于2026年1月获得股东大会高票通过，预计将显著提升公司煤炭资源储量、发电装机容量和煤化工产能，基本解决同业竞争问题，为公司注入强劲的可持续发展动力。公司坚持高水平、可持续的分红政策，拟派发2025年度末期股息1.03元/股，连同已派发的中期股息，预计全年现金分红总额达418.11亿元，占归母净利润比例高达79.1%。公司同时制定了2025-2027年度股东回报规划，承诺每年最低分红比例提升至65%，高股息价值凸显。
    风险提示：
    经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。

公司信息更新报告：龙头业绩或已见底，高油价下炭黑龙头或受益

黑猫股份(002068)
    龙头业绩或已见底，高油价下炭黑龙头或受益，维持“买入”评级
    根据公司年报，2025年公司实现营业收入86.85亿元，同比-14.28%；实现归母净利润-4.63亿元，同比转亏。对应Q4单季度，公司实现归母净利润-2.52亿元，亏损幅度环比加大。我们下调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计分别实现归母净利1.06（-2.69）、2.14（-2.78）、3.29亿元，对应EPS分别为0.14（-0.37）、0.29（-0.38）、0.45元，当前股价对应PE分别为59.7、29.6、19.3倍。随着油价持续高位震荡，公司作为煤焦油工艺的炭黑龙头，有望大幅受益，同时随着动力、储能等电池需求增长，公司导电炭黑业务或充分受益，维持公司“买入”评级。
    2025年炭黑景气承压，大幅拖累公司业绩
    根据Wind、百川盈孚数据及我们测算，2025年，煤焦油市场均价为3,348元/吨，同比-16.20%；炭黑的平均价格为6,934元/吨，同比-16.98%；炭黑平均价差为1,911元/吨，同比-18.97%。2025年炭黑上游煤焦油市场呈现剧烈震荡走势，成本传导机制失灵；叠加下游轮胎行业影响，炭黑市场需求支撑不足，行业供需格局承压，致使公司2025年业绩大幅承压。2026年Q1，随着国际油价上涨，带动国内煤焦油工艺炭黑价格、价差环比上涨。2026年Q1，煤焦油市场均价为3,701元/吨，环比+18.11%；炭黑的平均价格为7,324元/吨，环比+15.69%，炭黑平均价差为1,772元/吨，环比+8.72%。若未来油价持续高位，或有海外订单流入，看好公司作为炭黑龙头充分受益，看好公司业绩环比逐步修复。
    公司大力发展各类特种炭黑，看好公司在激烈的行业竞争中脱颖而出
    公司在青岛建有碳基材料研究机构、合肥设有特种炭黑后处理基地、布局锂电池用导电炭黑产能、辽宁建设复合母胶生产基地。未来绿色低碳、高附加值产品将成为行业竞争的核心要素，公司作为顺应政策导向、具备技术优势和规模优势的企业，或将在激烈的市场竞争中脱颖而出，受益于锂电、储能等行业发展。
    风险提示：煤焦油价格大幅波动、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

北交所公司深度报告：深度配套T公司新能源车，机器人轻量化+储能打开第二增长曲线

骏创科技(920533)
    预计2025年营收6.98亿元（-7.59%），归母净利润3515.88万元（-31.27%）
    公司发布2025年业绩快报，预计2025年公司实现营收6.98亿元，同比下滑7.59%，归母净利润3515.88万元，同比下滑31.27%。由于下游市场竞争加剧，我们下调2025和2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.35（原1.11）/0.77（原1.42）/0.90亿元，对应EPS分别为0.27/0.59/0.69元/股，对应当前股价的PE分别为83.2/38.1/32.5倍。公司的储能/动力电池有望打开第二增长曲线，业绩具备较大增长弹性，我们看好公司配套在T公司新能源车功能件方向的发展前景，同时行业上机器人轻量化趋势加速，打开工程塑料增长新空间，维持“增持”评级。
    政策引导汽车轻量化推进，拓展机器人领域有望驱动工程塑料迎来新机遇
    据《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，我国目标到2035年，燃油乘用车与纯电动乘用车整车轻量化系数分别降低25%、35%。此外，机器人使用“以塑代钢”可以大幅降低自身重量，对比汽车方面来看，1kg塑料可以替代2-3kg钢等更重的材料，汽车自重每下降10%，油耗可以降低6%-8%，其中特斯拉已推出两代Optimus人形机器人，第二代产品在性能上较初代实现了大幅提升，特斯拉成功将Optimus的重量减少了约22磅，这不仅提高了机器人的能效，还增强了其灵活性和敏捷性。
    公司储能/动力电池打开第二增长曲线，深度配套T公司乘风远航
    公司多年聚焦汽车塑料件，积极拓展“以塑代钢”技术体系，服务的客户包括斯凯孚、安通林、T公司、广达集团及和硕联合，其中2022-2024年公司对T公司以及其一级供应商广达集团、和硕联合的占比整体稳定在60.10%-65.66%之间，至2024年对三者合计销售收入4.96亿元，占总营收的65.66%。此外，公司目前储能业务客户覆盖家庭储能、商业储能两大核心领域，2025年储能/动力电池业务营收占比超过10%，有望成为公司未来业绩增长的重要补充。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。

公司信息更新报告：四季度业绩承压，储能高景气持续

阳光电源(300274)
    四季度业绩短期承压
    阳光电源发布2025年年报，全年营业收入891.84亿元，同比增长14.55%；归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%；扣除激励基金影响后的归属于上市公司股东的净利润143亿元，同比增长29.8%；公司全年经营活动现金流净额169.18亿元，同比增长40.18%，经营质量持续改善。公司第四季度营业收入227.82亿元，同比下降18.37%；四季度受低毛利新能源开发项目集中交付、碳酸锂涨价传导滞后、区域结构变化等因素影响，公司毛利率环比下滑；归母净利润15.80亿元，同比下降54.02%。考虑公司2025年四季度业绩承压，我们下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预测公司2026-2028年归母净利润为154.73/193.47/230.84亿元（原2026-2027年为200.75/222.46亿元），EPS为7.46/9.33/11.13元，对应当前股价PE为18.0/14.4/12.1倍，维持“买入”评级。
    储能系统业务保持高增
    储能系统业务方面，2025年实现营收372.87亿元，同比增长49.36%；毛利率36.49%，整体保持稳定；全年出货43GWh，同比增长54%，其中国内发货7GWh，因国内市场毛利偏低公司主动收缩；海外发货36GWh，同比增长90%，成为核心增长引擎；2026年全球储能市场预计保持30-50%高增速，公司储能出货有望超60GWh以上。光伏逆变器业务方面，2025年实现营收311.36亿元，同比增长6.90%；毛利率约34.66%，同比+3.76pct；全年出货143GW，同比略有下降。新能源投资开发业务2025年实现营收165.59亿元，同比下降21.16%，毛利率14.50%，同比-4.90pct，整体维持微利。
    AIDC业务值得期待
    公司在2025年开始布局AIDC电源业务，重点开发固态变压器SST及电源解决方案。当前已与国际头部云服务商、国内头部互联网企业开展产品架构的定义，目标在2026年实现产品落地与小批量交付，2027年进入批量供货阶段。公司依托电力电子技术积累、800V平台优势及全球化客户资源，在AIDC高速增长赛道具备较强的技术与客户转化潜力，预计2026年下半年逐步释放成果。
    风险提示：储能系统产品毛利率下滑超预期；海外贸易政策变动影响公司出货。

公司信息更新报告：2025年利润率显著修复，智能眼镜等新业务突破成长

龙旗科技(603341)
    2025年利润重回增长，维持“买入”评级
    2025年全年公司实现营业收入421.25亿元，yoy-9.18%，实现归母净利润5.85亿元，yoy+16.76%，全年实现毛利率8.78%，yoy+2.70pct，净利率1.40%，yoy+0.33pct，毛利率显著提升，利润逆势增长。单Q4，公司实现营收107.93亿元，yoy-5.83%，qoq-5.52%；实现归母净利润0.78亿元，yoy-10.77%，qoq-48.68%；实现毛利率9.33%，yoy+3.28pct，qoq-0.05pct；实现净利率0.68%，yoy+0.09pct，qoq-0.71pct。2025Q4利润环比下滑主要是费用端的影响，毛利率环比基本持平。基于行业出货量预期，我们下调公司2026、2027年利润预期，新增2028年利润预期，预计2026-2028年归母净利润为7.41/11.69/16.48亿元（原值为9.04/12.73亿元），EPS为1.42/2.24/3.15元，当前股价对应PE为26.6/16.9/12.0倍，维持“买入”评级。
    业务结构：产品结构持续优化，平板及AIoT业务显著增长
    分业务结构来看，2025年公司智能手机/平板电脑/AIoT业务分别实现营收289.35/41.53/78.69亿元，营收占比分别为68.69%/9.86%/18.68%，平板电脑和AIoT等高毛利率产品占比提升。智能手机业务方面，在保持入门级机型销量稳定的同时，加速向中高端产品线升级，海外项目拓展顺利；平板电脑业务方面，产品档位持续提升，深化技术积淀，AI应用及软硬件一体化能力全面提升；AIoT业务方面，依托AI产业发展机遇，智能眼镜业务实现跨越式增长。
    新业务拓展：AIPC、智能眼镜、机器人、汽车电子等业务多点开花AI PC实现全平台产品设计与量产落地，获得了包括全球头部客户在内的多家主流客户订单；智能眼镜SIP业务已正式启动，实现整机业务从0到1突破，海外市场成功拓展儿童智能眼镜业务；机器人在智能工厂的创新应用正稳步推进；汽车电子业务实现百万级出货量，成功突破高功率散热技术瓶颈，进入全球主流车企供应链，车载智控平板业务成功获得多家主流车企战略车型定点，顺利交付。风险提示：下游需求不景气；竞争加剧影响盈利能力；原材料价格波动风险。

公司信息更新报告：2025全年盈利改善，车载商用业务落地提速

极米科技(688696)
    2025年营收稳增，盈利能力同比提升，维持“买入”评级
    2025全年公司实现营业收入34.67亿元（同比+1.85%，下同），归母净利润1.43亿元（+19.40%），扣非归母净利润1.14亿元（+23.99%）。单季度看，2025Q4公司实现营业收入11.4亿元（+1.5%），归母净利润0.64亿元（-60.2%），扣非归母净利润0.53亿元（-66.1%）。考虑到公司产品出海持续深化或投入较高水平费用，我们下调了公司2026-2027年盈利预测，并引入2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为3.04/3.50/4.03亿元，对应EPS为4.34/4.99/5.76元，当前股价对应PE为20.9/18.2/15.8倍，公司产品、品牌及技术壁垒仍在，我们看好公司凭借产品在车载及商用领域持续落地，打造收入第二增长曲线，维持“买入”评级。
    盈利能力：得益于产品结构优化，毛、净利率同比提升
    公司2025全年毛利率32.20%（+1.01pct），主受益于产品结构改善；期间费用率为29.91%（-0.40pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为14.85%/4.33%/11.54%/-0.81%，同比分别-2.71/+0.92/+0.73/+0.66pct。综合影响下，2025年全年公司销售净利率4.09%（+0.57pct），盈利能力改善。单季度看，公司2025Q4毛利率为31.6%（-4.5pct），期间费用率26.2%（+1.8pct），综合影响下净利率为5.5%（-8.8pct）。
    公司亮点：投影业务稳固核心地位，车载业务实现突破性增长
    投影业务：公司2025年投影整机及配件实现收入31.88亿元，占总营收91.93%，其中投影整机收入同比增长1.18%；公司产品矩阵持续优化，入门级迭代Z系列、Play系列夯实份额，中高端RS20系列、超高端T10长焦电影机突破性能上限。公司持续加大业务研发投入，新增授权发明专利56项，投影光机实现100%自主研发，技术壁垒凸显。车载业务：公司将车载产品纳入创新产品品类，2025年创新产品收入2.545亿元，同比大幅增长107.86%；公司车载光学产品已搭载问界、尊界等多款旗舰车型，成为头部新能源车企座舱显示核心供应商，车规级产线建成且产品通过严苛测试，量产落地成效凸显，2026年业务业绩弹性可期。
    风险提示：内销市场竞争持续激烈；车载业务量产不及预期；海外需求回落等。

公司信息更新报告：2025年业绩稳健，煤电一体化战略成效显现

新集能源(601918)
    2025年业绩稳健，煤电一体化战略成效显现。维持“买入”评级
    新集能源发布2025年年度报告，全年实现营业收入122.80亿元，同比下降3.51%；实现归属于上市公司股东的净利润21.36亿元，同比下降10.73%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润21.40亿元，同比下降10.37%。基本每股收益0.825元/股。考虑到公司成本管控成效显著，新建电厂集中投产，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为24.85/25.09/25.16亿元（2026年/2027年原值22.97/24.57亿元），同比+16.3%/+1.0%/+0.3%；EPS分别为0.96/0.97/0.97元；对应当前股价PE为7.8/7.7/7.7倍。考虑到公司在建项目进展顺利，且未来有望维持较高分红水平，公司长期投资价值值得关注。维持“买入”评级。
    煤炭业务：产量稳中有升，成本管控成效显著
    产量方面：2025年公司商品煤产量1975.82万吨，同比增加3.69%；商品煤销量1969.29万吨，同比增加4.35%。其中，刘庄煤矿和口孜东矿是主要增量来源。价格方面：2025年商品煤平均价格为532元/吨，同比有所下降。公司长协煤价格波动较小，市场煤价格在2025年经历了先跌后涨的过程。2026年煤炭长协定价机制仍采用“675元基准价+四指数加权平均”模式，预计长协比例维持在80%左右。成本方面：2025年商品煤单位销售成本为322.73元/吨，同比下降19.64元/吨。成本下降主要得益于公司严控生产成本、优化采购库存、压缩费用开支以及严控薪酬和用工成本等措施。
    电力业务：新建电厂集中投产，发电量有望大幅增长
    发电量方面：2025年公司发电量142.23亿千瓦时，同比增加10.40%；售电量134.46亿千瓦时，同比增加10.06%。电价方面：2025年售电平均价格为0.37665元/千瓦时。新建电厂进展：上饶电厂一号机组已于2025年12月底投运，二号机组已于2026年3月投运。滁州电厂二号机组已于2026年1月底投运，一号机组于2026年3月底投运，项目实现双机双投。六安电厂一号机组预计2026年4月并网，二号机组预计2026年6月并网。所有新建机组预计在2026年6月底前全面建成投产。
    资本开支与分红：投资高峰期将过，分红比例有望提升
    资本开支：2025年公司资本开支约70亿元，主要用于三大电厂建设和煤矿维持接续生产。分红政策：公司持续重视投资者回报，2025年度总分红（含特别分红和年度分红）金额和比例将比上一年度有所提高。资产负债率：截至2025年末，公司总资产530.35亿元，负债336.92亿元，资产负债率63.53%。
    风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期。

公司信息更新报告：营收稳健增长，新签大订单助力长期发展

康龙化成(300759)
    2025季度业绩环比持续增长，盈利质量稳步提升，2026年有望加速增长
    2025年公司实现营收140.95亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润16.64亿元，同比下降7.2%，主要系2024年同期处置PROTEOLOGIX,INC.股权产生大额投资收益影响；实现Non-IFRSs经调整归母净利润18.16亿元，同比增长13.0%，经调整Non-IFRS归母净利率达12.9%。单看2025年Q4，公司实现营业收入40.09亿元，同比增长15.9%，环比增长10.0%，2025业绩逐季增长；实现归母净利润5.23亿元，同比增长40.7%，环比增长19.0%；实现经调整Non-IFRS归母净利润5.90亿元，同比+18.0%，环比+25.2%，经调整Non-IFRS归母净利率达14.7%。随着全球生物医药投融资逐步复苏，公司2025年新签订单同比增长超14%，新增客户950+家。考虑到公司2026年获大额CDMO订单，全年收入确定性增强，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为22.13/29.34/37.65亿元（原22.74/27.82亿元），EPS为1.20/1.60/2.05元，当前股价对应PE为22.2/16.8/13.1倍，维持“买入”评级。
    2026年与MNC签订大规模小分子CDMO订单，公司业绩确定性进一步增强
    2025年公司小分子CDMO服务实现营收34.83亿元，同比增长16.5%，毛利率33.8%，同比+0.7pct；2025年Q4实现营收11.90亿元，同比增长17.6%，环比增长37.8%，实现毛利率37.8%，下半年盈利质量改善明显。2025年度CMC服务板块新签订单同比增长约13%，且公司于2026Q1与一家国际大型制药公司签订大规模生产订单，为公司达成2026年收入指引上限的关键因素之一。
    临床业务逆势增长，大分子和细胞与基因治疗服务能力不断提升
    2025年度公司临床研究服务实现营收19.57亿元，同比增长7.1%，在中国临床服务行业触底整合的过程中，康龙临床凭借不断提升的品牌影响力和竞争力，服务项目和收入逆势增长。2025年度公司大分子和细胞与基因治疗服务实现营收4.75亿元，同比增长16.5%，控股佰翱得，提升复杂药靶蛋白制备及分析能力。
    风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

公司信息更新报告：2025年去库存强动销，期待营销转型赋能“十五五”

太极集团(600129)
    2025年利润稳健增长，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收105.00亿元（同比-15.23%，下文皆为同比口径），归母净利润1.21亿元（+352.38%），扣非归母净利润0.44亿元（+13.32%）。盈利能力方面，2025年整体毛利率29.59%（-9.73pct），净利率为1.15%（+0.73pct）。费用端来看，2025年销售费用率为15.69%（-10.85pct），管理费用率7.19%（+1.70pct），研发费用率2.45%（+0.20pct），财务费用率1.41%（+0.28pct）。考虑到宏观消费环境有所承压，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为3.02/4.34/5.22亿元（原预计5.48/6.54亿元），EPS为0.55/0.79/0.95元，当前股价对应PE为30.5/21.2/17.6倍，我们看好公司工业营销深度重塑带来的发展潜力，维持“买入”评级。
    多业务板块经营承压，中药材资源成增长亮点
    分行业来看，医药工业实现营收52.00亿元（-26.11%），毛利率46.04%（-12.68pct），主要受集采政策、市场竞争及结算模式等变化影响；医药商业实现营收62.10亿元（-7.86%），毛利率8.70%（-0.01pct）；中药材资源实现营收11.83亿元（+12.39%），毛利率8.72%（-0.03pct）；大健康及国际业务营收1.54亿元（-66.68%）；服务业及其他营收107.01万元（-66.62%）；分部间抵消23.82亿元。
    去库存强动销，工业营销深度重塑
    2025年公司在渠道销售的基础上强化终端动销，为降低社会库存，公司以动销为主要考核指标。为推动终端动销，公司通过场景营销和新零售结合等方式，全年开展3000余次多场景活动，包括太极劳动防暑节、肠胃养护节等，促使终端动销取得实效，藿香正气口服液终端销量同比增长47%，头部及百强连锁销售突破1亿元；通天口服液、鼻窦炎口服液、散列通动销呈双位数增长。此外，公司在OTC基础上强化医疗销售，通过持续的学术建设、品牌建设，鼻窦炎口服液、通天口服液院内销售分别同比增长40.5%、35.2%。
    风险提示：政策变化风险、销售不及预期、原材料价格波动风险等。

公司信息更新报告：业绩高增，钾锂景气稳中偏强、公司增量可期

盐湖股份(000792)
    业绩符合预期，钾锂高景气+确认递延所得税资产助力业绩高增
    公司发布2025年年报，实现营收155.01亿元，同比+2.4%；归母净利润84.76亿元，同比+81.8%。其中Q4实现营收43.91亿元，同比-6.3%、环比+1.4%；归母净利润39.73亿元，同比+161%、环比+99.9%，钾锂双主业高景气叠加Q4确认递延所得税资产助力业绩高增，处于业绩预告区间。我们维持2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为109.75、127.49、147.39亿元，EPS分别为2.07、2.41、2.79元/股，当前股价对应PE为17.5、15.0、13.0倍。我们看好公司不断巩固国内氯化钾龙头、碳酸锂低成本典范的优势地位，积极融入五矿体系和中国盐湖，全面迈向高质量发展，维持“买入”评级。
    2026年以来氯化钾、碳酸锂价格上行，公司钾、锂增量可期
    分业务看，2025年，公司氯化钾产量约490万吨（同比-1.2%）、销量约381万吨（同比-18.4%）、营收102.58亿元（同比+1.7%）、不含税均价2,689元/吨（同比+24.5%）；碳酸锂产量约4.65万吨（同比+16.4%）、销量约4.56万吨（同比+9.7%）、营收29.12亿元（同比-5.3%）、不含税均价6.39万元/吨（同比-13.6%）。盈利能力方面，公司2025年销售毛利率、净利率分别为57.86%、57.72%，同比分别+6、+25.25pcts，钾锂业务盈利同比提升，叠加Q4确认递延所得税资产助力业绩高增。据Wind和百川盈孚数据，供给扰动、需求支撑钾锂产品价格稳中偏强运行，2026Q1氯化钾（60%粉，青海地区）、碳酸锂（电池级）、碳酸锂（工业级）均价分别为3,244元/吨、15.2万元/吨、14.9万元/吨，同比分别+15.1%、+99.4%、+102.6%，环比分别+3.1%、+70.5%、+70.2%。2025年9月公司新建4万吨锂盐项目已建成投产，并于2025年底收购五矿盐湖51%股权，新增碳酸锂1.5万吨/年、磷酸锂0.2万吨/年、氢氧化锂0.1万吨/年及钾肥30万吨/年等，进一步夯实盐湖提锂龙头地位。中长期来看，随着公司实际控制人变更为中国五矿，标志着公司正式纳入央企运营体系，为“十五五”期间发展注入核心动力，我们看好公司加快推进世界级盐湖产业基地建设，打造盐湖产业“航母”。
    风险提示：钾锂价格波动、项目投产不及预期、需求不及预期、其他风险1。

公司信息更新报告：2025年业绩承压，产量新高彰显韧性，高成长与高分红价值凸显

兖矿能源(600188)
    公司发布2025年年报，全年实现营业收入1449.3亿元，同比-7.49%；实现归母净利润83.8亿元，同比-43.61%；实现扣非后归母净利润73.99亿元，同比-46.73%。单季度看，Q4实现营业收入393.9亿元，环比+2.0%；实现归母净利润12.5亿元，环比-45.3%。考虑到公司产业集群建设稳步推进，成本管控成效显著，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为164.35/179.42/195.00亿元（2026年/2027年原值135.4/157.9亿元），同比+82.4%/+9.2%/+8.7%；EPS分别为1.64/1.79/1.94元；对应当前股价PE为11.8/10.8/10.0倍。Q4业绩环比下滑主要系化工板块盈利收窄及年底费用集中结算所致。公司计划2026年生产商品煤1.86-1.90亿吨，化工品950-1100万吨，并力争吨煤销售成本再降3%。考虑到公司产量创历史新高，未来成长路径清晰，且持续高比例分红回报股东，我们看好公司长期投资价值，维持“买入”评级。
    煤炭产量创历史新高，成本管控成效显著，对冲煤价下行影响
    产量销量齐增，规模优势凸显：2025年公司商品煤产量达1.82亿吨，同比+6.28%，创历史新高；商品煤销量1.71亿吨，同比+3.74%。其中，自产煤销量1.65亿吨，同比+4.33%；贸易煤销量585.6万吨，同比-10.6%。分区域看，陕蒙基地、澳洲基地及新并购的西北矿业成为产量增长的主要贡献点，陕蒙基地商品煤产量4666万吨，澳洲基地商品煤产量4402万吨，创历史最佳纪录，西北矿业贡献商品煤产量3381万吨。吨煤售价承压，成本控制有效：受市场环境影响，2025年公司自产煤吨煤售价为512.52元/吨，同比-19.3%，是业绩下滑主因。但公司深入实施成本管控措施，自产煤吨煤销售成本降至321.09元/吨，同比-4.3%，成效显著。受价格下降影响，2025年公司自产煤业务毛利率为37.35%，同比减少9.81个百分点。化工板块量增利稳，盈利能力提升：2025年化工品产量977.5万吨，同比+8.46%；受益于原料成本回落，煤化工业务毛利率提升至26.29%，同比增加5.15个百分点。
    成长路径清晰，高股东回报价值凸显“三个亿吨级”集群规划，成长空间广阔公司坚定实施“稳省内、拓省外、优境外”战略，力争“十五五”末新增商品煤产能约7000万吨，原煤产量突破3亿吨。陕甘蒙、新疆、澳大利亚“三个亿吨级”产业集群建设稳步推进，油房壕、霍林河一号、刘三圪旦等多个百万吨级和千万吨级矿井将在2027年至2031年陆续竣工。非煤矿产方面，兴和钼业曹四夭钼矿（设计产能1650万吨/年）获采矿许可证，预计2028年建成，有望成为重要利润增长点。高比例分红+回购增持，股东回报丰厚：公司秉持“股东至上、价值共享”理念，2025年拟派发股息0.50元/股（含中期已派发的0.18元/股），合计派息50.2亿元，股息支付率达60%。公司制定《2026-2028年度股东回报规划》，承诺各会计年度分配的现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约50%。此外，公司拟在2026年落实2-5亿元的A+H股回购计划，控股股东亦发布1-2亿元的A股增持计划，彰显对公司长期价值的信心。
    风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。

公司信息更新报告：白马与成长兼具，业绩稳定扎实+重视股东回报，海外+2B业务较快增长

美的集团(000333)
    业绩稳定扎实+重视股东回报，海外+2B业务较快增长，维持“买入”评级2025年公司实现营收4585.0亿元（同比+12.1%，下同），归母净利润439.5亿元（+14.0%），其中2025Q4公司实现营收937.9亿元（+5.7%），归母净利润60.6亿元（-11.3%）。由于原材料成本与国补政策影响，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为473.6/511.6/552.3亿元（前值为477.1/531.0亿元），对应EPS为6.2/6.7/7.3元，当前股价对应PE为11.6/10.7/9.9倍，考虑到公司全面布局ToB和ToC多元化业务，看好公司科学经营提质增效，实现高质量盈利增长，同时持续提升股东回报，维持“买入”评级。
    ToC持续增长且份额稳定凸显韧性，ToB高增且积极布局新兴产业
    分业务来看，（1）ToC业务：2025年公司ToC业务智能家居收入2999.3亿元（+11.3%），其中公司COLMO+东芝双高端品牌零售额实现双位数增长，OBM业务海外收入占比达到45%以上。公司产品在国内主流线上平台与KA、经销商、电商下沉等主要线下渠道销售额份额均排名第一。看好公司内销深化DTC改革，积极产品创新，外销落实OBM策略，共同促进增长。（2）ToB业务：2025年公司ToB业务收入1227.5亿元（+17.5%），其中工业技术/楼宇科技/机器人与自动化/其他业务板块分别实现收入272.3/357.9/310.1/287.2亿元，分别同比+10.2%/+30.6%/+21.3%/+26.9%，各板块维持稳健增长，楼宇科技和机器人业务增速亮眼。看好公司全面布局机器人、液冷、新能源等多个新兴产业，拉动公司持续成长。
    ToC提价帮助毛利率逆势向好，经营提效控费驱动净利率实现稳中有增2025/2025Q4公司毛利率分别为26.4%/28.4%（持平/+3.2pct），毛销差分别为17.0%/17.7%（+0.1/+1.0pct），毛利提升主要系公司成功提价并优化产品结构，巩固了盈利水平，同时推进数字化降本增效。据奥维云网数据，2025Q4美的空调/冰箱/洗衣机内销线上均价同比分别+4.2%/+7.6%/15.4%。费用端，2025/2025Q4公司期间费用率为15.5/22.2%（-0.7/+4.0pct），2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4%/3.5%/3.9%/-1.3%，同比分别-0.1/持平/-0.1/-0.5pct。2025/2025Q4销售净利率分别为9.8%/6.3%（+0.2/-1.2pct），净利率水平维持稳定。
    首次全年分红总额超当年净利润，未来将持续提升股东回报
    公司2025年全年每10股分红43元（含税，包含中期分红5元），考虑116亿元回购后公司全年分红总额将超净利润，为历史首次。此外，公司公告拟将以不超过100元/股的价格回购65亿至130亿元。上述一系列分红与回购的举措彰显公司对股东回报的高度重视。
    风险提示：竞争加剧风险；原材料价格风险；海外自有品牌业务开拓不及预期。

公司信息更新报告：2025Q4业绩增长提速，看好LSEV核心基本盘高增&关注智能新品类逐步落地

涛涛车业(301345)
    2025Q4业绩增长提速，海外产能充沛构筑长期竞争力，维持“买入”评级公司发布2025年业绩，实现营收39.4亿元（同比+32%），实现归母净利润8.2亿元（同比+89%）。2025Q4实现营收11.7亿元（同比+54%），实现归母净利润2.1亿元（同比+61%），单季度在电动低速车拉动下营收增速提升。考虑到高尔夫球车需求旺盛叠加公司领先优势明显，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为11.38/15.45/20.30亿元（2026-2027年原值为10.47/13.26亿元），对应EPS为10.44/14.17/18.61元，当前股价对应PE分别为20.6/15.2/11.6倍，贸易壁垒下公司全球化产能布局优势明显，同时公司渠道开拓能力以及产品迭代能力优于同行，继续看好电动低速车行业增长以及公司份额提升，同时期待高端智能化产品落地，维持“买入”评级。
    2025Q4高尔夫球车延续量价双升趋势，渠道以及产能领先优势明显
    （1）分品类：2025年公司电动出行类/动力运动类产品营收分别28/9亿元，同比分别+48%/+2%（H1同比分别+31%/+8%，H2电动受球车拉动增长提速）。其中电动低速车（LSEV）全年营收同比增长141%，全年预计电动低速车出货超4万台（翻倍增长），渠道提价后预计均价提升10%左右。截至目前，预计LSEV经销商近400家/终端网点超500家，双品牌战略下渠道拓展顺利。（2）分区域：2025年美洲/亚洲/欧洲营收分别36/2.2/1.5亿元，同比分别+8%/-12%/-3%。短期维度，我们预计年初以来行业需求仍较为旺盛，终端动销和库存表现良好。长期维度，看好LSEV行业需求持续增长（逐步从佛罗里达州向加中部等地区渗透），此外我们预计LSEV终端门店超2000家，公司终端门店覆盖率仍有较大提升空间。贸易壁垒下继续看好公司份额提升。此外基于海外渠道、品牌和产能优势，可以期待公司智能硬件新品类逐步落地以及智能化赋能LESV产品。
    2025Q4毛利率提升/费用率下降带动业绩持续高增长，规模效应持续2025A/2025Q4毛利率分别41.5%/39.5%，同比分别+6.5/+8.4pct，单季度毛利率延续大幅度提升趋势，系高尔夫球车毛利率提升。2025年电动出行类毛利率46%（+9.9pct）。费用端，2025A/2025Q4期间费用率分别为16.6%/19.2%，同比分别-0.7/+6.0pct，其中2025Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.5/-1.9/-1.8/+10.2pct，单季度财务费用率同比提升主要系汇率波动带来汇兑损失而同期有汇兑收益。综合影响下2025A/2025Q4归母净利率分别为20.7%/18.0%（同比分别+6.2/+0.8pct），毛利率提升基本对冲汇兑带来的财务费用率提升。
    风险提示：LSEV销售不及预期；汇率持续波动；行业竞争加剧等。

公司信息更新报告：业绩稳健增长，轻量化与新业务打开成长空间

博俊科技(300926)
    公司发布2025年年报，整体业绩稳健
    2025年公司实现营收58.08亿元，同比+37.4%；归母净利润8.44亿元，同比+37.7%，业绩延续稳健增长。单季度看，2025Q4实现营收17.33亿元，同比+27.0%，环比+10.9%；归母净利润2.17亿元，同比-11.4%，环比-20.8%，主要受年末资产及信用减值损失集中计提影响。下游整车市场竞争激烈，挤压上游零部件公司盈利能力，基于此，我们小幅下调公司2026-2027年业绩预期并新增2028年业绩预测，预计2026-2028年归母净利润10.86/13.11/16.09亿元，对应EPS分别为2.50/3.02/3.70元/股，当前股价对应2026-2028年PE分别为10.3/8.6/7.0倍，公司经营稳健，有望持续增长，维持“买入”评级。
    冲压业务毛利率受原材料成本扰动，费用管控成效良好
    分业务看，公司冲压业务、注塑业务分别实现营收52.54/0.85亿元，其中冲压业务同比+36.10%。盈利能力方面，2025年公司整体毛利率为26.08%，同比下降1.55pct，其中冲压业务毛利率为19.58%，同比下降3.01pct，主要系原材料成本上涨压力所致。费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/3.21%/3.47%/1.19%，整体期间费用率为8.1%，同比-0.83pct，公司费用管控能力加强，成效显现。公司全年经营性现金流净额为4.33亿元，同比由负转正，回款与经营质量良好。
    深度绑定头部新能源车企，在手订单饱满，新业务布局打开远期空间
    公司深度绑定理想、赛力斯、吉利、比亚迪等一线新能源车企，前五大客户销售占比达68.44%，受益于核心客户车型持续热销，公司订单饱满。公司加速全国性产能布局，在常州、金华、重庆、武汉等地新建生产基地，聚焦汽车轻量化零部件和一体化压铸，其中压铸方面已布局1650T-9000T压铸单元，成功开发后地板、减震塔等一体化压铸产品。此外，公司利用自身在汽车零部件领域的精密制造和自动化经验，业务拓展至机器人领域，公司与上海电气合作研发应用于汽车零部件生产线的智能机器人，有望为公司打造第二增长曲线
    风险提示：产品研发不及预期、行业竞争激烈、下游需求不及预期。

公司信息更新报告：周期底部逆势扩张，高油价下公司或迎来量价齐升

华鲁恒升(600426)
    周期底部逆势扩张，高油价下公司或迎来量价齐升，维持“买入”评级2025年公司实现营收309.69亿元，同比-9.52%；实现归母净利33.15亿元，同比-15.04%。Q4单季度，公司实现归母净利润9.42亿元，同比+10.29%，环比+16.96%，好于预期。二元酸项目和BDO项目在Q3投产，同时荆州子公司2025年被认定为高新技术企业，实际执行15%企业所得税，Q4环比继续贡献业绩增量。当前油价高位波动下，公司作为煤化工龙头或大幅受益，我们上调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司归母净利分别为57.02（+11.47）、67.92（+11.13）、77.05亿元，EPS分别为2.69（+0.54）、3.20（+0.53）、3.63元/股，当前股价对应PE分别为13.5、11.3、10.0倍，维持公司“买入”评级。
    2025年Q4新能源产品价差走扩明显，归母净利润同环比增长
    据Wind数据及我们测算，2025年Q4，动力煤均价764元/吨，环比+13.45%，同比-8.81%。2025年Q4，产品方面，主营产品尿素、醋酸、己二酸、草酸、DMC、合成氨、辛醇、CPL、BDO等产品平均价格分别为1,633、2,547、6,706、3,092、3,842、2,605、6,385、8,906、7,500元/吨，环比分别-5.81%、+5.17%、-4.70%、+7.70%、+4.97%、+2.61%、-12.75%、+0.14%、-6.05%；平均价差分别为512、1,132、1,400、1,894、2,739、1,273、1,170、1,943、2,291元/吨，环比分别-30.49%、-2.08%、-7.16%、+4.87%、+2.00%、-6.57%、-41.75%、+25.37%、-15.80%。草酸、DMC等新能源相关产品价差走扩，同时荆州子公司2025年被认定为高新技术企业，实际执行15%企业所得税，公司业绩环比增长。
    公司拟投建煤气化平台改造、二元酸、TDI项目，看好公司周期底部成长德州基地方面，公司拟建气化平台升级改造项目，通过技术升级提高规模效益；拟建20万吨二元酸项目。荆州基地方面，公司在荆州拟建30万吨TDI项目，预计项目总投资为54.88亿元，主要建设30万吨/年TDI装置等产能及配套装置，预计2027年底竣工。2026年Q1，随着油价高位，煤化工产品价格同步上涨，价差走扩，看好公司未来业绩迎来量价齐升。
    风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

公司信息更新报告：Q4业绩有所承压，M6上市在即业绩改善可期

赛力斯(601127)
    Q4业绩承压，研发投入加大奠定长期发展基础，计提资产减值轻装上阵公司发布2025年年报，全年实现营收1650.54亿元，同比+13.7%；归母净利润59.57亿元，同比+0.2%；毛利率29.14%，同比+3.0pct。单Q4实现营收545.19亿元，同环比+41.4%/+13.3%；归母净利润6.44亿元，同环比-66.2%/-72.8%，Q4业绩承压主要因：(1)低毛利M7销量占比环比+35.2pct，导致毛利率环比-1.3pct；(2)销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.5pct/+0.6pct/+2.2pct/+0.2pct，环比分别+0.4pct/+1.9pct/+0.9pct/+0.2pct。其中为推动新车型及新领域研发，2025年公司研发人员达9019人，同比增长2818人。同时，公司持续加强营销服体系建设，2025年吸引超百家优质门店加入问界体系；(3)基于审慎性原则，计提资产减值损失12.57亿元，环比增加12.1亿元。鉴于国内高端SUV市场竞争有所加剧，我们下调公司2026-2027年业绩预测并新增2028年业绩预测，预计2026-2028年归母净利为100.5(-26.4)/148.0(-14.7)/197.7亿元，当前股价对应的PE分别为15.7/10.7/8.0倍，但考虑到公司M6爆款可期，全球化发展有望加速，积极布局机器人等前沿领域，看好长期发展，维持“买入”评级。
    Q4销量同环比高增，M7占比提升影响单车均价
    公司2025Q4实现销量15.41万辆，同环比+59.5%/+24.3%，主要受M7改款后销
    量高增推动，而M5/M8/M9因上市时间偏长销量均有所下滑。具体来看，(1)M7销量7.44万辆，同环比+77.1%/+360.1%；(2)M8销量4.80万辆，环比-26.1%；(3)M9销量2.54万辆，同环比-47.1%/-16.8%；(4)M5销量0.63万辆，同环比-4.0%/-48.7%。受M7销量占比大幅提升影响，Q4公司ASP为35.39万元，同环比-4.52/-3.43万元；单车归母净利润为0.42万元，同环比-1.56/-1.49万元。
    M6上市在即增量可期，出海打开销量空间，布局机器人打造新成长曲线公司拟剥离蓝电业务，深度聚焦问界主业。目前，问界M6已开启预售，主打年轻市场并首次全系标配全球量产最高的896线双光路激光雷达，预售24小时订单量突破6万辆，爆款可期。同时，2026年，在夯实国内市场的基础上，公司将加快面向海外市场的车型研发与运营体系搭建，海外市场有望放大公司潜在销量空间。此外，公司积极推进机器人等创新业务落地，围绕双足机器人、轮式机器人、四足机器人及轮足复合机器人等多种形态深入研发，打造新成长曲线。
    风险提示：新能源车销量、海外开拓进程、机器人业务发展不及预期。

公司信息更新报告：2025Q4业绩高增&NAS完成全年目标，渠道拓展+份额提升拉动外销持续高增

绿联科技(301606)
    2025Q4业绩持续高增，看好高潜力NAS存储&主业增长，维持“买入”评级2025年实现营收95亿元（同比+54%），实现归母净利润7.05亿元（同比+52%）。2025Q4实现营收31亿元（同比+68%），实现归母净利润2.4亿元（同比+69%），汇率波动对公司业绩影响较小。考虑到海外线下渠道超预期空间以及存储高增长，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为10.04/13.56/17.84亿元（2026-2027年原值为9.04/11.87亿元），EPS分别为2.42/3.27/4.30亿元，当前股价对应PE分别为28.0/20.7/15.7倍，传统主业有望继续受益线下渠道拓展以及份额提升，NAS业务公司领先优势明显，AI赋能下看好行业及公司增长，维持“买入”评级。
    2025Q4增长提速，渠道拓展+份额提速下外销延续高增长态势
    （1）分品类：2025年充电创意/智能办公/智能影音/智能存储营收分别44/24/15/12亿元，同比分别+47%/+38%/+39%/+213%，渠道拓展+份额提升带动全品类营收增长，其中预计NAS存储全年营收9~10亿元。展望后续，随着存储价格止涨回落叠加AI催化，继续看好NAS行业增长红利。（2）分区域：2025年境内/境外营收分别37/58亿元，同比分别+40%/+64%（H1同比分别+31%/+58%），H2境内境外营收加速增长，其中预计2025Q4亚洲/欧洲/美洲延续Q3快速增长态势，美洲在线下渠道放量下或加速增长。展望后续，我们认为公司内外销均有增长抓手，内销移动电源格局优化+线下即时零售渠道有望继续拉动增长，外销看好线下KA渠道以及NAS在日韩、法国/意大利等地区放量。
    2025Q4毛利率延续提升趋势，拉动公司整体利润率趋势向上
    2025A/2025Q4毛利率分别37%/36.9%，同比分别-0.4/+0.3pct，单季度毛利率延续Q3提升趋势主要系高毛利移动电源等占比提升及NAS毛利率提升。2025A充电/办公/影音/存储毛利率同比分别+0.1/+0.5/-0.5/+2.8pct，充电毛利率提升或系移动电源等高端品线拉动，存储全年毛利率29%/H2毛利率或超30%。费用端，2025A/2025Q4期间费用率分别为27.9%/27.7%，同比分别-0.6/-0.15pct，其中2025Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/-0.9/+0.01/+0.3pct，单季度财务费用率同比提升或系汇率扰动所致但规模可控。综合影响下2025A/2025Q4归母净利率分别为7.4%/7.6%（同比分别-0.1/+0.1pct）。展望后续，随着NAS规模增长，前置投放的销售费用规模效应有望逐步显现，看好长期利润率逐步提升。
    风险提示：NAS存储销售不及预期；海外渠道拓展不及预期；竞争加剧等。

公司信息更新报告：盈利持续修复，智驾+机器人双曲线勾勒成长新蓝图

均胜电子(600699)
    盈利能力持续修复，全球化降本增效显著
    2025年营收611.8亿元（同比+9.5%），归母净利润13.4亿元（同比+39.1%），扣非归母净利润15.0亿元（同比+16.7%）。2025Q4营收153.4亿元，归母净利润2.16亿元（环比下降），主因终止衡器业务产生一次性亏损。整体毛利率18.3%（同比+2.08pct），海外毛利率17.9%（同比+2.75pct），得益于供应链优化、全球产能调整（出清欧美高成本产能）及核心零部件垂直整合。公司短期利润弹性来自汽车安全海外整合、供应链优化及固定成本压降；中期估值看汽车电子智驾域控、CCU、车载多联屏等量产节奏；长期新兴智能体业务提供成长空间。基于上述考量及2025年业绩修复情况，我们上调公司2026-2027年业绩预测并新增2028年业绩预测，预计2026-2028年归母净利润17.75(+0.2)/20.99(+0.22)/23.07亿元，当前股价对应PE21.7/18.3/16.7倍，维持“买入”评级。
    汽车电子订单突破，智能化进入收获期
    全年新获全生命周期订单约970亿元（创历史新高），汽车电子贡献461亿元，其中高级智能化产品新获订单超200亿元。与Momenta联合方案突破车企定点预计2026年量产、获全球头部主机厂下一代中央计算单元平台定点预计2027年量产、获国际主流车企车载多联屏量产定点预计2027H1量产、通过合作中际旭创/投资新菲光布局车载光通信。
    “汽车+新兴智能体”双轮驱动，第二增长曲线清晰
    公司为全球车企及机器人企业提供大小脑控制器、能源管理模块、机身材料及机器人头部/胸腔总成等软硬件一体化解决方案。国内与智元机器人、银河通用等合作，主控板批量供货，IMU、鱼眼相机等传感器陆续送样，定制电池包及无线充电产品；海外为某头部机器人公司批量交付后脑/颈部等部件，推进下一代头显方案与头部总成供货，另与海外机器人公司合作末端物流及外卖配送机器人。
    风险提示：海外整合及产能优化节奏低于预期；汽车电子业务兑现节奏延后风险；新兴智能体市场竞争加剧风险；全球通胀风险。

公司信息更新报告：业绩超预期，辽宁优创持续放量、净利润高增

扬农化工(600486)
    业绩超预期，2025Q4原药、制剂价格环比上涨，辽宁优创项目持续放量公司发布2025年报，实现营收118.7亿元，同比+13.8%；归母净利润12.86亿元，同比+7%。其中Q4实现营收27.14亿元，同比+12.2%、环比-7.1%；归母净利润2.31亿元，同比+30.8%、环比-7.6%。2025年公司继续保持稳中有进、进中提质的发展态势，业绩超预期。考虑2026年以来多数农药产品价格上涨，我们上调2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.54（+1.54）、21.12（+2.89）、23.26亿元，对应EPS为4.33、5.21、5.74元/股，当前股价对应PE为17.3、14.4、13.1倍。我们看好公司深化提质增效，随着辽宁优创等项目有序推进，中长期成长确定性强，维持“买入”评级。
    2025H2辽宁优创营收、净利润同比高增，2026年以来主营产品价格上涨分业务看，2025年，公司原药、制剂（不折百）销量11.35、3.68万吨，同比+13.6%、+1.3%；营收73.15、14.98亿元，同比+14.0%、-3.1%；不含税均价为6.45、4.07万元/吨，同比+0.3%、-4.3%；2025Q4单季度原药同比量价齐升、环比价升量跌，制剂同比量升价跌、环比价升量跌。分子公司看，2025年辽宁优创实现营收14.16亿元、净利润0.61亿元，同比分别+1044.4%、+54214.4%，其中2025H2实现营收8.64亿元、净利润0.59亿元，项目放量显著、提前半年实现年内“投产即盈利”。盈利能力方面，公司2025年销售毛利率、净利率为21.99%、10.84%，同比分别-1.12、-0.69pcts，盈利能力小幅承压。据Wind和百川盈孚数据，2026年以来，联苯菊酯、氯氰菊酯、草甘膦、麦草畏、吡虫啉等价格较年初上涨，公司高效推进辽宁优创项目生产调试、快速投产见效，此外江苏优嘉多个项目稳步推进，公司另有多个项目正加快报批，中长期成长动力充足。我们认为，2025年以来农药行业景气度呈现触底回升态势。短期来看，受地缘扰动导致部分原材料上涨、春耕需求旺季以及部分企业检修等因素影响，部分农药产品价格底部反弹。中长期来看，国内农药行业“反内卷”持续深化，产能集中度有望提升，行业龙头凭借全产业链配套、稳定生产供应与成本优势，核心地位将继续巩固。
    风险提示：项目进展不及预期、农药价格下跌、安全环保风险、汇率波动等。

公司信息更新报告：2025年业绩稳健，MLCC主业与SOFC新业务协同并进

三环集团(300408)
    全年营收利润双增，MLCC、光通信等主业协同发力，维持“买入”评级公司发布2025年度报告。（1）2025年，公司实现营收90.07亿元，同比+22.13%；归母净利润26.18亿元，同比+19.54%；扣非归母净利润22.49亿元，同比+16.39%；销售毛利率42.14%，同比-0.85pcts；销售净利率29.05%，同比-0.64pcts。（2）第四季度，公司实现营收24.99亿元，同比+25.30%，环比+5.90%；归母净利润6.60亿元，同比+12.38%，环比-8.53%；扣非归母净利润5.43亿元，同比+9.57%，环比-15.22%；毛利率41.22%，同比-2.35pcts，环比-2.17pcts；净利率26.37%，同比-3.04pcts，环比-4.18pcts。（3）我们认为，当前公司MLCC基本盘稳固，受益于未来汽车电子需求增长与AI算力基建加速，公司MLCC与光通信器件业务有望进一步放量，同时SOFC业务研发加速落地，共同构建公司多级成长格局。因此，我们维持公司2026/2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润为35.07/45.12/54.75亿元，当前股价对应PE为28.9/22.5/18.5倍，维持“买入”评级。
    MLCC产品矩阵完善，陶瓷插芯产销全球领先，双轮驱动业绩增长
    在MLCC领域，公司产品覆盖微小型、高容、高压、高频及车规系列，成功研发M3L、“S”系列等产品，并实现01005-2220全规格量产。其中，数据中心方面，公司已推出多尺寸、多规格高容产品；汽车电子方面，车规级产品规格覆盖0201-2220、电容值范围为0.1pF~47μF，正逐步导入新能源车核心系统。在光通信领域，公司产品广泛应用于数据中心，并推出MT插芯+导针组合、光芯片封装陶瓷管壳等新品。受益于全球算力基建加速与光器件需求扩容，公司相关产品销售额稳步增长，核心产品陶瓷插芯产销量稳居全球前列。
    SOFC研发加速落地，H股上市持续推进，全球化打开成长空间
    公司正在积极推进兆瓦级大功率固体氧化物燃料电池（SOFC）系统的示范应用，通过技术攻关实现高效、长寿命的系统开发，拓展公司在新能源领域的市场空间。同时，2025年公司申请于香港联交所主板挂牌上市（H股），旨在拓宽境外融资渠道并深化全球化战略布局。本次募资将重点投向海外扩建、技术迭代及自动化建设，助力海外项目落地并增强核心竞争力。
    风险提示：宏观政策风险；终端需求疲软风险；新业务拓展不及预期风险。

公司信息更新报告：收入利润高质增长，多赛道景气共振下迈向加速周期

凯莱英(002821)
    业绩稳定兑现，增长质量显著提升，在手订单持续加速增长
    2025年全年公司实现营业收入66.70亿元，同比增长14.91%；实现归母净利润11.33亿元，同比增长19.35%；实现经调整净利润12.53亿元，同比高增56.09%，2025年经调整净利率达18.8%，同比提升约5.0pct。单看2025Q4，公司实现营业收入20.40亿元，同比+22.59%（恒定汇率下同比+30.84%），环比增长41.53%；实现归母净利润3.32亿元，同比+39.27%，环比+81.82%，体现订单交付节奏加快及经营杠杆释放。截至2025年末，公司在手订单总额达13.85亿美元，较去年同期增长31.65%。考虑到公司签单持续加速，CDMO多条细分赛道维持高景气度，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为15.07/18.59/23.12亿元（原12.97/15.07亿元），EPS为4.18/5.15/6.41元，当前股价对应PE为24.1/19.5/15.7倍，维持“买入”评级。
    小分子CDMO稳健增长，GLP-1等重磅赛道贡献潜在弹性
    2025年公司小分子CDMO实现营收47.35亿元，同比增长3.59%，实现毛利率46.83%；交付商业化项目59个，临床及临床前项目515个，其中临床Ⅲ期项目70个；参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期；预计2026年小分子PPQ项目16个，GLP-1等重磅赛道有望贡献潜在利润弹性。
    新兴业务表现亮眼，多赛道景气共振下，2026年公司有望迈向增长加速周期2025年化学大分子CDMO业务快速发展，实现收入10.28亿元，同比+123.72%；在手订单金额同比+127.59%，其中境外订单占比58.42%；处于临床阶段的多肽药物52个，其中减重相关领域项目19个，有8个处于临床后期；多肽固相反应合成总产能达45,000L，预计2026年底将增至69,000L。生物大分子CDMO业务势头强劲，收入同比+95.76%，在手订单金额同比+55.56%。2026年随着多款重磅药物的获批或持续放量，CDMO如小分子/TIDES/ADC等多条细分赛道维持高景气，公司在手订单增长迅猛，产能充足，2026年有望迈入增长加速周期。
    风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

公司信息更新报告：2025年内销市场承压，外销稳中向好态势持续

海信家电(000921)
    2025年内销市场承压，外销稳中向好态势持续，维持“买入”评级
    2025年公司实现营收879.3亿元（同比-5.2%，下同），归母净利润31.9亿元（-4.8%），扣非净利润24.4亿元（-6.2%）；单季度看，2025Q4公司实现160.0亿元（-26.0%），归母净利润3.8亿元（-32.5%），扣非净利利润1.2亿元（-62.8%）。由于地产阶段性承压、行业内卷加剧，我们下调2026-2027年，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为32.1/35.3/38.2亿元（2026-2027年原值为41.5/46.9亿元），对应EPS分别为2.31/2.55/2.76元，当前股价对应PE为11.9/10.8/10.0倍，公司海外业务维持稳中向好态势，我们仍然看好公司在原材料价格上行态势下仍能够保持较好盈利能力，维持“买入”评级。
    内销行业竞争竞争加剧，暖通空调业务承压
    分业务看，2025年公司暖通空调业务实现收入388.3亿元（-3.6%），毛利率27.4%（-2.1pct），中央空调方面，公司2025年市场份额超23%，持续引领行业，其中水机产品表现靓眼，2025年水机产品在数据中心行业业绩同比增长69%，工业行业同比增长15%，家用空调方面，公司2025年家空内销销量同比增长9.6%，高于行业平均增速；冰洗业务2025年实现收入312.0亿元（+1.2%），毛利率17.6%（+1.1pct），依托容声与海信双品牌战略，2025年海信系冰箱零售额占有率为17.0%（+0.6pct），其中中高端+高端占有率提升2.8pct；其他主营业务2025年实现收入133.1亿元（+6.5%），毛利率16.4%（+1.3pct）。分地区看，2025年公司实现境内收入454.1亿元（-5.4%），内销市场下滑主系国内地产行业低景气度持续，2025H2国补退坡及行业价格战所致；境外收入379.2亿元（+6.4%），其中欧洲区白电收入同比增长22%，北美家电业务收入同比增长13%，南美白电业务收入同比增长28%，中东非收入同比增长9%，亚太区白电收入同比增长15%，新兴市场与欧美成熟市场均保持高增长。
    2025Q4毛利率改善，规模效应减弱下期间费用率上行
    2025年公司毛利率21.3%（+0.5pct），期间费用率为16.7%（+0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用分别为9.9%/2.7%/3.9%/0.2%，分别同比+0.1/持平/+0.2/+0.3pct，综合影响下，2025年公司销售净利率为5.4%（-0.1pct），主要非经常性影响因素包括公允价值变动损益、政府补贴以及委托投资损益。单季度看，2025Q4公司毛利率22.3%（+2.6pct），期间费用率为19.5%（+3.6pct），其中销售/管理/研发/财务费用分别为9.6%/3.7%/5.7%/0.5%，分别同比+1.3/0.4/1.2/0.6pct。综合影响下，2025Q4公司销售净利率为4.0%（-0.3pct）。分红方面，公司2025年实施分红17.5亿元，占当年归母净利润比例为54.9%。
    风险提示：内销竞争加剧、原材料价格风险、海外自有品牌建设不及预期等。

公司信息更新报告：业绩超预期叠加扩产释放，材料龙头成长动能充足

鼎龙股份(300054)
    2026年Q1业绩超预期，考虑2026年并表皓飞新材，维持“买入”评级2025年鼎龙股份实现营业收入36.6亿元/yoy+9.66%；归母净利润7.20亿元/yoy+38.32%；扣非归母净利润6.78亿元/yoy+44.53%；销售毛利率50.85%/yoy-0.08pcts；销售净利率21.74%/yoy-0.11pcts；2026年Q1预计归母净利润2.4亿-2.6亿元，同比增70%-84%。半导体景气度延续带动材料厂商业绩增长，同时考虑皓飞新材并表厚增利润，我们上调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为11.26/13.92/17.25亿元（2026-2027原值9.55/11.86亿元），当前股价对应43.8/35.4/28.6倍PE，维持“买入”评级。
    抛光垫月销破四万片、光刻胶批量供货，平台化布局稳步推进
    2025年公司半导体材料业务营收20.86亿元/yoy+37.27%，平台化布局稳步推进，分产品看：CMP抛光垫：营收10.91亿元/yoy+52.34%，单月销量破4万片；CMP抛光液/清洗液：营收2.94亿元/yoy+36.84%，铜及铜阻挡层、金属栅极等新品突破，多款产品稳定上量并加速导入；显示材料：营收5.44亿元/yoy+35.47%，YPI、PSPI国产领先，中大尺寸OLED数款产品已通过客户G8.6代线验证；光刻胶：浸没式ArF及KrF光刻胶3款产品进入批量供应；先进封装材料：营收1176万元，临时键合胶实现订单突破。1月27日，公司公告并购皓飞新材卡位锂电辅材新赛道，有望构建新的增长引擎。1月15日，公司公告拟发行H股。
    多条业务线同步扩产，受益于产业链在地化+下游扩产周期
    公司半导体业务线加速扩产释放：抛光垫武汉本部硬垫产线至2026年一季度末已达月产约5万片（年产约60万片），另有规划40万片大硅片抛光垫等产能；光刻胶潜江一期年产30吨KrF/ArF产线稳定运行，二期年产300吨KrF/ArF全流程量产线、主体厂房及配套设施已建成。据韩国时报，韩国存储龙头正加大对华投资以应对AI内存短缺，同时全球制造厂商亦加速供应链在地化，中国大陆制造端核心地位有望加强。经过多年深耕，公司已成长为平台型半导体材料供应商，随先进制程与先进存储相继进入扩产上行周期，或将持续受益。
    风险提示：下游需求不及预期，新产品验证进度不及预期，行业竞争加剧。

光大银行2025年报点评：营收降幅收窄，资产质量稳定

光大银行(601818)
    营收降幅收窄，中收增长亮眼
    光大银行2025年实现营收1263.11亿元（YoY-6.72%），降幅边际收窄；归母净利润388.26亿元（YoY-6.88%），增速边际略有承压。其中2025Q4单季实现净利息收入232.20亿元（YoY-3.56%），降幅边际收窄。单季非息收入为88.21亿元，同比下降1.33%，主要为Q4单季手续费及佣金净收入同比高增21.83%。基于银行业整体面临的贷款需求尚未明显恢复、净息差仍有下降压力等情况，我们下调其2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计光大银行2026-2028年归母净利润分别为383（前值418）/383（前值424）/389亿元，同比增速分别为-1.42%/+0.14%/+1.60%；当前股价对应2026-2028年PB分别为0.31/0.29/0.28倍。由于其营收增速边际改善、资产质量较为稳健，维持“增持”评级。
    净息差降幅收窄，理财规模增速亮眼
    光大银行2025Q4末资产总额为7.17万亿元，同比增长2.96%，其中贷款总额3.98万亿元，同比增长1.18%，增速亦边际略下降，且余额较2025Q3末略有下降，贷款需求仍有待恢复。吸收存款方面，2025Q4末存款余额为4.10万亿元，同比增长1.65%，存贷比为97.02，环比略有上升，资负结构总体均衡。2025年净息
    差1.40%，同比下降14BP，降幅较2024年已有收窄。财富管理方面，2025年末理财产品管理规模增长21.66%，增速远高于存款，财富管理优势延续。
    不良率、关注率基本稳定，资本充足水平提升
    2025Q4末不良率为1.27%，环比上升1BP；关注率同比上升1BP至1.85%，仍处于较低水平，资产质量总体稳健。拨备覆盖率174.14%，边际略上升，安全垫更加充实。2025Q4末核心一级/一级/资本充足率分别为9.69%/11.75%/13.71%，边际均有提升，资本“弹药”相对充足。2025年普通股现金分红占归属于普通股股东净利润的比例升至30.08%，连续2年维持30%以上，高分红属性彰显。
    风险提示：宏观经济增速下行，监管政策收紧，公司转型不及预期等。

公司信息更新报告：2025年改革成效渐显，收入恢复正增长

涪陵榨菜(002507)
    公司发布2025年年报，收入恢复正增长
    公司披露2025年年报。2025年营收/归母净利润分别为24.3/7.7亿元（同比+1.9%/-3.9%），其中2025Q4营收/归母净利润分别为4.3/1.0亿元（同比+2.0%/-26.1%），此前已发布业绩预告，与业绩预告基本一致。综合考虑成本费用情况，我们小幅下调原预测，预计2026-2028年归母净利润8.2/8.7/9.3亿元，同比+6.4%/+6.0%/+7.4%（2026-2027年原预测为8.4/8.9亿元），当前股价对应PE17.6/16.6/15.5倍，考虑公司积极拓展新业务，新产品新渠道有望取得突破，维持“买入”评级。
    改革成效渐显，2025营收重归正增长
    公司在2025年积极进行改革调整，改革成效渐显，扭转近两年下滑态势，带动2025年营收重归正增长（同比+1.9%）。目前公司在榨菜品类上实现多价格带布局，带动2025年榨菜营收恢复正增长，营收同比增长0.74%。同时2025年萝卜营收同比增长24.8%，其他产品亦实现54.8%的快速增长。
    2025年净利率同比-1.9pct，销售费用投放力度加大为主因
    2025年公司盈利能力有所承压，2025年归母净利率为31.6%（同比-1.9pct）。其中2025年毛利率同比+0.64pct至51.6%。我们认为费用投入力度加大为净利率下滑的主因：2025年公司整体费用率同比+2.5pct，其中销售费用率同比+2.2pct，管理/研发/财务费用率分别同比-0.5/+0.2/+0.6pct。
    公司改革红利有望持续释放，未来稳健增长可期
    公司通过多价位带、多规格等方式挖掘主力产品榨菜的增长点，同时积极挖掘萝卜、海带等品类的增长潜力。在渠道端，同时公司设立大客户群营业部，针对山姆、盒马等大型商超合作提供直营服务，并且积极拥抱抖音等新兴电商平台。有望通过渠道+产品双轮驱动，打开成长天花板。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

公司信息更新报告：龙头优势尽显，收入利润超预期

海天味业(603288)
    公司披露2025年年报，收入利润略超预期
    公司披露2025年年报。2025年营收/归母净利润288.7/70.4亿元（同比+7.3%/11.0%），2025Q4营收/归母净利润72.5/17.2亿元（同比+11.4%/12.3%）；收入利润超预期。综合考虑成本费用，我们小幅下调/上调2026/2027年预测（原值79.3/87.2亿元），预测2026-2028年归母净利润79.1/88.1/98.3亿元（同比+12.3%/11.4%/11.6%），当前股价对应PE30.3/27.2/24.4倍。维持“买入”评级。
    产品高端化趋势渐显，其他品类保持双位数高增
    产品端：2025年公司酱油/蚝油/调味酱营收分别同比+8.55%/+5.48%/+9.29%，醋、料酒等其他基调品类快速起量，带动其他品类营收同比+14.6%。2025年线下渠道营收同比增长7.9%，同时公司积极布局新零售渠道，赋能经销商利用抖音卖货，带动线上渠道同比高增31.9%。从产品结构上看，高端健康产品表现更优，有机、薄盐等健康系列产品同比增速达48.3%。
    成本下降+规模效应释放，盈利能力稳步改善
    2025年公司毛利率提升至40.15%（同比+3.15pct），主要系原材料采购成本下降、精益降耗及数智化供应链协同降本。费用端，2025年整体费用率同比+1.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.65/0.23/0.05/0.31pct，销售费用率增长主要系人工支出、股份支付费用及广告支出增加所致。综合来看，2025年公司净利率24.4%（同比+0.78pct）。
    龙头优势尽显，长期稳健增长可期
    展望2026年，我们认为公司有望保持稳健增长势头，C端保持产品结构升级，同时通过生产效率提升及规模效应释放，盈利水平仍有提升空间。同时公司发布2026年A股员工持股计划（草案），针对董事、高管及部分业务负责人考核期以2025年归母净利润为基数，要求2027年归母净利润年复合增长率不低于11.5%（剔除并购重组影响），充分激发公司内部活力。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

公司信息更新报告：氨纶量增，双产品价格见底，看好龙头腾飞

华峰化学(002064)
    Q4公司新增氨纶产能，Q4业绩同比增长，维持公司“买入”评级2025年度公司实现营收241.98亿元，同比-10.15%，实现归母净利18.58亿元，同比-16.32%。Q4公司实现实现归母净利3.96亿元，同比+92.87%，环比-17.18%。2025年Q4，氨纶、己二酸平均价差环比变化不大，但仍处于周期底部，但公司氨纶产能有所释放，Q4归母净利润同比增长。公司2023年发生对外捐赠1.01亿元，2025年发生对外捐赠2.01亿元，预计2026年尚有约2亿元，对营业外支出的影响或将见底。随着库存低位、海外供应紊乱，公司产品价差逐渐走扩，我们上调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利分别为35.59（+8.51）、45.28（+10.91）、57.57亿元，EPS分别为0.72（+0.17）、0.91（+0.22）、1.16元，当前股价对应PE分别为14.3、11.2、8.8倍，维持“买入”评级。
    Q4氨纶、己二酸价差环比变化不大，氨纶产能有所增长，公司业绩环比略降根据百川盈孚、Wind数据，2025年Q4，己二酸的平均价格为6,700元/吨，环比-5.14%，同比-19.12%，该价格处于历史分位值（2017年以来，下同）的12.03%；己二酸平均价差为2,333元/吨，环比+2.44%，同比+0.69%，该价差处于历史分位值的12.55%。Q4氨纶40D平均价格为23,000元/吨，环比-0.21%，同比-4.64%；氨纶价差为10,689元/吨，环比+0.80%，处于历史分位数的5.55%。随着氨纶、己二酸价差逐步扩大，公司在2025年Q4新增15万吨产能，同时公司“十五五”期间规划有20万吨氨纶新增产能，公司未来有望迎来量价齐升。
    PA66价格上行，2026年己二酸无明显新增产能，看好未来己二酸景气上行2026年以来，根据百川盈孚数据，丁二烯价格大幅上涨，价扬货紧，带动己二胺、PA66价格上行。若未来PA66价格持续上行，己二酸法己二腈或具有经济性，或进一步加剧己二酸供应紧张问题。供给端，未来己二酸新增产能均具有一定的不确定性，2026年无明显新增产能，看好未来己二酸供需紧平衡，价差持续走扩。公司拥有己二酸产能135.5万吨，未来有望受益于己二酸价差持续扩大。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、原油价格下跌、项目指标获取不及预期。

北交所信息更新：前瞻布局天线、先进陶瓷及量子射频组件等，2025归母净利润+52%

富士达(920640)
    2025总营收+15.51%、归母净利润+52.03%，维持“买入”评级
    富士达披露年报，2025全年实现总营业收入8.81亿元，同比增长15.51%；实现归母净利润0.78亿元，同比增长52.03%。经营性现金流量净额为6,652.78万元。鉴于富士达自身防务业务订单逐步恢复，国内卫星互联网星座部署加速，我们维持2026-2027、增加2028盈利预测，预计2026-2028年富士达实现归母净利润1.18/1.41/1.64亿元，对应EPS为0.63/0.75/0.87元，当前股价对应PE为55.5/46.4/40.1X，维持“买入”评级。
    射频同轴电缆组件实现营收同比+53.11%，强化防务与民用市场协同2025全年射频同轴连接器实现营收3.91亿元，同比-10.89%，对应毛利率37.01%同比+7.21pct；射频同轴电缆组件实现营收4.79亿元，同比+53.11%，对应毛利率30.53%同比-6.05pct。整体主营业务收入较2024同期增加11,816.11万元，增幅15.72%，主要是公司强化防务与民用市场协同，积极开拓新业务新场景，整体收入实现增长。截至2025年末，富士达累计主导或参与制定、修订并成功发布17项IEC国际标准、10项国家标准、19项国家军用标准及3项行业标准。此外，富士达及控股子公司有效专利190项，其中发明专利32项、实用新型157项、外观专利1项。
    加大研发投入，前瞻布局天线、先进陶瓷及新一代量子计算射频组件等产品2025全年富士达持续加大研发投入，深耕射频连接器及组件、高性能线缆、先进陶瓷、射频链路四大核心技术板块。攻坚核心技术：重点提升有源/无源射频器件、天线及微组装等射频前端链路设计能力；紧跟商业卫星趋势，研发低成本、高集成度有源子阵与反射面天线产品。前瞻布局未来：孵化天线、射频测试模块、先进陶瓷、波导关节及新一代量子计算射频组件等前沿产品，构建“研发—小批量制造”完整能力闭环；完善精密制造与先进工艺平台，支撑前沿技术高效转化与规模化量产。
    风险提示：下游行业需求波动风险、技术更新换代风险、客户集中度较高风险。

公司信息更新报告：Q4单车利润环比提升，海外业务有望持续支撑业绩

比亚迪(002594)
    Q4单车利润环比提升，海外业务有望持续支撑业绩
    公司发布2025年年报，全年实现营收8039.65亿元，同比+3.5%；归母净利326.19亿元，同比-19.0%，主要系毛利率受行业竞争态势影响、研发费用同比继续大幅增长。单Q4实现营收2376.99亿元，同环比-13.5%/+21.9%；归母净利92.86亿元，同环比-38.2%/+18.7%，环比提升主要受益海外业务放量、期间费用率环比下降0.8pct。Q4单车利润（剔除比亚迪电子）为0.68万元，同环比分别-0.26万元/+0.06万元。鉴于短期国内市场竞争较大叠加原材料成本上涨影响，我们下调公司2026-2027年业绩预测并新增2028年业绩预测，预计2026-2028年归母净利为406.9(-68.8)/530.5(-71.0)/650.1亿元，当前股价对应的PE为23.8/18.2/14.9倍，但考虑到公司海外市场持续开拓、新技术加速上车、规模优势仍较明显、改款/全新车型有望持续推出，看好长期发展，维持“买入”评级。
    Q4海外销量占比大幅提升，油价上涨继续利好公司全球多点开花
    公司2025Q4海外销量34.90万辆，同环比+95.1%/+49.9%；海外销量占比26.3%，同环比+18.4pct/5.3pct。2025年，公司海外营收占比大幅提升10.1pct，海外业务毛利率比国内业务高出2.8pct，欧洲、拉美、亚太市场多点开花。短期来看，地缘政治冲突导致国际油价上涨，利好全球多地新能源车渗透，公司出海迎重要发展机遇。从自身来看，2026年，公司将推动更多高价值车型出海，腾势品牌也将出海，海外门店持续开拓。同时，公司超百万辆的海运能力已投放，泰国/巴西工厂投产，匈牙利15万的年产能也有望投产，将继续提升海外业务盈利能力。
    电动智能化技术持续升级，国内市场迎边际回暖
    在新能源车性价比受油价上涨推动的背景下，公司在产品力方面持续提升。具体来看，公司发布第二代刀片电池及闪充技术，从10%充到70%只需5分钟，年底将在全国建设2万座闪充站，大幅缓解新能源车充电焦虑。同时，在持续推进研发后，公司智能驾驶领域也有望迎来突破。产品层面，公司主品牌有望推出大唐/汉9系/海狮08/海豹08等旗舰产品，方程豹会有全新轿车系列等，腾势会对现有车型进行改款等，且有望上车最新三电等技术，国内市场有望迎边际回暖。
    风险提示：海外开拓进程、高端品牌发展不及预期，国内市场竞争激烈等。

国联民生2025年报点评：归母净利润同比增长超4倍，并表民生实现业绩跃升

国联民生(601456)
    并表民生证券，整合驱动业绩跃升
    2025年公司归母净利润20.1亿元，同比+405%，年化加权平均ROE4.16%，同比+1.97pct，期末杠杆率（扣客户保证金）3.08倍，较年初-1.28倍。并表民生证券，各项业务收入实现跨越式增长。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调2026、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为22、25、27亿元（2026、2027年调前23、27亿元），同比+11%/+11%/+8%。当前股价对应PB分别为1.0/0.9/0.9倍，公司并表民生证券增强综合实力、夯实资本金，随着整合不断推进，业务协同下盈利能力与成长空间有望进一步释放，维持“买入”评级。
    整合效应释放，经纪投行高增，资管规模稳步扩张
    （1）2025年经纪业务净收入21.0亿，同比+193%，其中证券经纪/席位/代销分别同比+154%/+191%/+153%，并表后收入显著增长。公司新增客户数20.8万户，累计总客户数355.0万户；金融产品销售规模（不含现金管理产品）1237亿元，期末金融产品保有量328.8亿元，较年初+57%。基金投顾业务继续保持行业领先，业务规模持续增长，基金投顾保有规模145.1亿元。（2）2025年投行业务净收入9.0亿元，同比+165%。公司全年完成股权融资项目10单，其中IPO5单，IPO承销27.0亿，再融资项目3单及并购重组配套融资2单。截至2025年末，公司有过会待发行项目3单，在审项目10单。公司全年完成债券承销579单，承销金额1398亿元（2025H1为245单，规模740亿）。（3）资管净收入7.8亿，同比+19%。截至2025年末，公司证券资管业务受托资金1960亿元，同比+38%，其中集合资管AUM984亿，同比+100%。国联基金营业收入/净利润分别为4.7/0.9亿元，同比+9%/+39%，年末非货/偏股AUM1237/104亿元，同比-7%/+12%。2025年公司完成13只私募基金的募集与设立，存续备案基金60只，存续基金认缴规模229亿元，在投项目85个。
    自营表现优异，两融规模稳健增长
    （1）2025年投资收益（含公允价值变动损益）34.6亿，同比+254%，自营投资收益率5.11%（2024年为2.21%）。公司证券投资业务围绕杠铃策略，以红利价值股配置为盾，稳步扩大成长股投资规模，充分抓住市场二、三季度整体的上涨行情，重点配置有色金属、国防军工等行业，实现了较高的投资收益，收益率大幅跑赢沪深300。固收方面，公司秉持稳健经营理念，在市场波动中表现稳健，实现优秀的超额投资回报和风险调整后收益。（2）2025年利息净收入1.8亿元，利息收入/利息支出为19.2/17.4亿，分别同比+57%/+32%。2025年末，公司融资融券余额为234亿元，市占率0.92%，增长幅度高于市场平均水平。
    风险提示：市场波动影响投资收益；整合效果不及预期。

公司信息更新报告：2025年业绩同比下滑，高分红凸显价值

上海能源(600508)
    业绩同比下滑，高分红凸显价值。维持“买入”评级
    公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入76.77亿元，同比-19.09%；实现归母净利润2.20亿元，同比-69.20%；实现扣非后归母净利润2.12亿元，同比-69.85%。单季度来看，Q4公司实现营业收入20.37亿元，实现归母净利润-0.35亿元，业绩出现亏损。考虑到公司电力、铝加工业务毛利改善，转型项目逐步推进，我们上调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为6.58/6.95/8.32亿元（2026年/2027年原值6.06/6.70亿元），同比+198.6%/+5.6%/+19.6%；EPS为0.91/0.96/1.15元，对应当前股价PE为15.5/14.7/12.3倍。业绩下滑主要受煤炭市场下行影响，产品价格较同期下降所致。公司推出高比例分红预案，拟每10股派发现金红利3元（含税）、送红股3股（含税）、转增1股，合计派发现金2.17亿元，占归母净利润比例高达98.36%，积极回报股东。考虑到公司转型稳步推进，新疆新矿投产在即，叠加超高比例分红，公司长期投资价值凸显。维持“买入”评级。
    煤炭主业承压，电力、铝加工业务毛利率改善
    煤炭业务：2025年，公司原煤产量809.79万吨，商品煤产量613.55万吨。受煤价下行影响，煤炭板块实现营业收入45.19亿元，同比-28.18%；毛利率为17.83%，同比减少11.95个百分点，是公司业绩承压的主要原因。
    电力业务：实现营业收入19.16亿元，同比-2.23%；受益于成本下降，毛利率为16.89%，同比增加4.56个百分点，业务基本盘稳固。公司新能源光伏装机容量已达47.39万千瓦，成为电力板块重要组成部分。
    铝加工业务：实现营业收入10.10亿元，同比+5.50%；毛利率为1.82%，同比增加4.19个百分点，盈利能力有所修复。
    高比例分红彰显价值，转型项目稳步推进
    高分红回报股东，凸显长期投资价值：公司2025年度利润分配预案诚意十足，拟每10股派发现金红利3元、送红股3股、转增1股，现金分红比例高达98.36%，充分体现了公司对股东回报的高度重视。
    新疆新矿投产在即，煤炭业务迎增长：公司重点项目中煤能源新疆鸿新煤业有限公司苇子沟煤矿项目（建设规模240万吨/年）建设顺利，已进入三期施工，并进入首采工作面顺槽施工阶段，有望成为公司未来重要的产量及利润增长点。新能源布局加速，转型路径清晰：公司加速向新能源领域转型，龙东煤矿采煤沉陷区16.5万千瓦光伏项目已实现全容量并网发电，沛县基地二期20.4万千瓦光伏项目已开工建设。公司明确将在江苏本部打造“源网荷储”一体化示范基地、国家百万千瓦级采煤沉陷区生态治理清洁能源大基地和综合能源示范基地，为公司长远发展打开新空间。
    风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期。

公司信息更新报告：深耕上海土储优质，结转业绩平稳提升

城投控股(600649)
    背靠上海城投，深耕上海，城市更新土储充裕，维持“买入”评级
    城投控股发布2025年报，受结转规模高增影响，公司收入利润保持增长。受房地产销售下行影响，我们下调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.9、5.8、7.8亿元（前值8.4、9.9亿元），EPS分别为0.15、0.23、0.31元，当前股价对应PE为28.8、19.0、14.2倍，公司背靠上海城投集团，土储优质，结转资源充足；同时公司投融管退路径清晰，投资业务有望持续增厚公司利润，维持“买入”评级。
    结转收入高增，毛利率同比提升
    公司2025全年实现营收144.6亿元，同比+53.3%，其中销售结转收入136.9亿元，同比+58.6%；实现归母净利润2.9亿元，同比+19.2%；经营性净现金流21.2亿元，同比-20.1%；毛利率17.4%，同比+2.9pct。公司2025年成本费用率同比-2.0pct至9.6%，拟每10股派发现金股利0.4元，派息比例约34.5%。
    销售规模有所下降，土储充裕聚焦上海
    公司2025年实现销售面积11.6万方，同比-2.9%；实现销售金额78.8亿元，同比-55.6%，落实房产销售回笼约97亿元，主要在售项目包括露香园二期、璟雲
    里二期、馥公馆、虹盛里、水尚华庭等。公司2025年暂未新增拿地，2024年新增黄浦小东门组团地块和闵行华漕镇项目，同时拿下闵行区杜行、诸翟两个城中村项目，截至2025年末待开发土地建面约73.5万方，其中88%位于上海。
    租金流入稳健增长，股权投资业务发展迅速
    截至2025年末，公司出租房地产的建筑面积约57.98万平方米，已出租经营面积约38.83万平方米，全年实现租金流入3.6亿元，同比增长7.9%。截至2025年末，公司有息负债421.8亿，平均融资成本3.53%，同比-51BPs。公司“城投宽庭”运营规模和产品再升级，截至年末在营项目16个、1.7万套房源，年租金规模超过6亿元，开业一年以上稳定运营项目出租率总体超90%。公司2025年共计收到已上市证券分红约0.97亿元，截至年末持有的已上市证券市值约53.35亿元，旗下诚鼎基金完成基金投资0.5亿元，存量退出1.13亿元。
    风险提示：上海销售市场下行、公司城市更新拓展不及预期。

北交所信息更新：魔芋原料高位毛利率暂承压，看好茶饮小料、健康品潜力

一致魔芋(920273)
    2025年报：营收7.39亿元，同比+20%；归母净利润6672万元，同比-23%公司发布2025年度报告，2025年公司实现营收7.39亿元，同比增长19.91%；归母净利润6672.46万元，同比下滑23.05%；由于原料成本上升，毛利率19.99%，相对于2024年的26.65%下滑6.66个百分点。由于魔芋原料价格维持高位，魔芋零食赛道竞争加剧，我们小幅下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为0.90/1.12（原1.10/1.34）/1.36亿元，对应EPS分别为0.87/1.09/1.32元/股，对应当前股价PE为24.2/19.3/15.9倍，看好公司8万晶球项目、募投项目放量，维持为“增持”评级。
    魔芋粉单价增长，茶饮小料呈现快速增长态势，原料价格增长毛利率承压2025年，公司通过有效营销策略，提升客户对魔芋健康价值和应用特性的认知，促进了销售，魔芋粉销售单价增长，魔芋食品销量增长，其中，魔芋粉实现营收5.15亿元，同比增长18.74%，毛利率20.24%，同比下滑4.91个百分点；魔芋食品实现营收2.13亿元，同比增长24.38%，毛利率19.21%，同比下滑10.22个百分点。茶饮小料业务近年呈现快速增长态势。2025年，公司终止美妆业务（该业务规模较小且消耗较多资源），将腾出的车间用于茶饮小料生产。
    公司2025年研发费用同比增长16%，拥有发明专利28项
    公司坚持以创新驱动发展，持续深化研发体系建设，通过“自主创新与协同创新”模式推进技术革新与产品升级。围绕魔芋功能成分特性开展基础性研究及产业化应用开发，着力构建多维度产品矩阵。公司积极深化产学研合作及第三方战略协作，重点针对魔芋胶理化特性、应用场景拓展以及魔芋膳食纤维在健康食品领域的功能性研究，建立以市场需求为导向的产品创新体系。通过完善技术研发平台建设，全面提升魔芋精深加工技术研发能力与对外技术输出服务水平。2025年，公司研发费用2766.58万元，同比增长16.32%。截至2025年末，公司拥有知识产权90项，其中发明专利28项，实用新型专利51项，外观专利11项。
    风险提示：产品较单一风险、原材料价格波动风险、宏观经济环境变化风险。

北交所新股申购报告：电子封装材料“小巨人”，锚定半导体+汽车电子高景气布局高端替代市场

创达新材(920012)
    卡位车规级IGBT/三代半封装材料，下游绑定半导体、汽车电子优质客户
    公司主要产品包括环氧模塑料、液态环氧封装料、有机硅胶、酚醛模塑料和导电银胶等电子封装材料，同时提供电子行业洁净室工程领域环氧工程材料及服务。公司已发展成为国内具有竞争力的电子封装材料企业之一，主要客户群体涵盖功率半导体、光电半导体、汽车电子等多个行业知名厂商。2025年10月，公司入选第七批国家级专精特新“小巨人”企业公示名单。2022-2025年度，公司营收分别为3.11亿元、3.45亿元、4.19亿元和4.32亿元；归属于母公司股东的净利润分别为2,272.69万元、5,146.62万元、6,122.01万元和6,559.72万元；综合毛利率分别为24.80%、31.47%、31.80%和32.73%，毛利率整体呈上升趋势。
    下游行业扩容打开封装材料成长空间，高端产品进口替代机遇凸显
    半导体封装按照所用材料种类的不同，可以分为金属封装、陶瓷封装和塑料封装。塑料封装具有成本低、质量轻、绝缘性能好和抗冲击性强等优点，占整个封装行业市场规模的90%以上。塑料封装材料中90%以上的塑封料是环氧塑封料（包括环氧模塑料和液态环氧封装料）。目前，中国已成为全球最大的环氧塑封料生产基地，产能约为全球产能的35%。但目前高端产品仍然依赖进口或是由日本等外资企业设在中国的制造基地供给，本土替代空间广阔。公司主要客户为半导体器件厂商、汽车电子零部件厂商、电机电器等。根据中国半导体行业协会《中国半导体产业发展状况报告（2025年版）》，2023年和2024年中国半导体产业销售额分别为16,248.8亿元和18,557.8亿元，同比增幅分别为2.8%和14.2%。根据中国汽车工业协会统计，2024年，汽车产销累计完成3,128.2万辆和3,143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%。
    半导体封装材料市占率逐年攀升，可比公司PE（2024）均值为117.11X
    2022-2025H1期间，公司近年来重点布局的新产品导电银胶在光电半导体领域实现向晶台光电、山西高科等客户的批量销售，在功率半导体领域通过华润华晶、比亚迪等客户验证并实现销售。在IGBT、第三代半导体等车规级高端功率模块封装领域，公司是极少数同时布局固态塑封料和液态环氧封装料/有机硅胶/烧结银胶的厂商，多款产品通过行业领先客户测试验证。根据《集成电路产业发展研究报告（2024年度）》相关数据测算，2022-2024年度公司应用于半导体领域的产品收入在国内包封材料和芯片粘结材料领域的市场占有率分别为1.21%、1.31%、1.54%，逐年提升。我们选取华海诚科、凯华材料、康美特作为同行业可比公司，可比公司PE（2024）均值为117.11X，PE（TTM）均值为92.46X。公司本次募投项目预计实现年产半导体封装用关键配套材料12,000吨扩产，同时建设研发中心，增强研发水平，提高公司核心竞争力，前景较好。
    风险提示：产品迭代与技术开发风险、下游市场需求波动风险、毛利率下降风险

公司信息更新报告：2025Q4冰雪季经营短期承压，多元业态协同打开成长空间

长白山(603099)
    2025Q4冰雪季经营承压，多元业态协同打开成长空间
    2025年公司实现营收7.88亿元/同比+6.0%，归母净利润1.29亿元/同比-10.3%;其中2025Q4实现营收1.52亿元/同比+2%，实现归母净利润-0.2亿元/同比增亏(2025Q4为-0.04亿元)，主要系冰雪季异常天气扰动导致进山客流下滑（2025Q4景区接待客流同比-2.9%），此外费用端人力和营销成本增加，利润端显著承压。考虑到2025年业绩低于预期，我们谨慎下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2027年归母净利润1.62/1.96/2.15亿元（前值为2.14/2.53亿元），yoy+25.1%/+21.4%/+9.4%，对应EPS0.59/0.72/0.79元，当前股价对应PE为60.0/49.4/45.2倍，公司积极推进景区全域资源平台化整合，2026年高铁开通红利释放有望持续驱动客流景气，维持“买入”评级。
    2025H2酒店/旅行社表现亮眼，费用投放增加拖累盈利
    分业务看，2025H2旅游客运/酒店/旅行社/其他业务分别实现营收3.63/1.05/0.53/0.31亿元，同比-0.5%/+35.3%/+122.9%/+55.2%，公司持续强化内容业态创新和整合托管地区优质旅游业态资源，旅行社/其他业务增速表现领先。2025年公司综合毛利率为37.47%/yoy-4.2pct，拆分看旅游客运/酒店/旅行社/其他业务毛利率分别同比-4.9/-0.1/-5.3/-0.3pct。2025年销售/管理/财务费用分别同比+15.9%/+22.8%/+151%，对应费用率3.52%/10.24%/0.57%，同比+0.3/+1.4/+0.33pct，淡季费用端用工成本上升影响较大；2025年归母净利率16.42%/同比-2.99pct，盈利能力短期小幅承压。
    业务板块持续丰富，定增项目推进蓄力未来
    2026年1-2月景区客流达53万人/同比+20%，预计受益于雪季经营期延长及2025Q4沈白高铁和国道G331吉林段全线同步贯通的交通改善红利。展望全年，公司新增长白山麓角村项目托管，同时恩都里商旅社区、云顶市集等体验型业态有望延续高客流表现，推动景区客流和变现能力提升。公司定向募资顺利落地，火山温泉二期建设有望加速，预计可投运时间延期至2026年12月，进一步提升景区引流能力提振未来业绩释放。
    风险提示：自然灾害等不可抗力；酒店项目建设不及预期；燃油价格变动风险。

公司信息更新报告：薄膜电容龙头业绩稳增，特高压有望打开新增长空间

法拉电子(600563)
    新能源筑牢基本盘，特高压与算力电源打开全新空间，维持“买入”评级3月27日，公司发布2025年年度报告。（1）2025年，公司实现营收53.27亿元，同比+11.64%；归母净利润11.92亿元，同比+14.72%；扣非归母净利润11.28亿元，同比+10.21%；销售毛利率32.12%，同比-1.26pcts；销售净利率22.39%，同比+0.55pcts。（2）第四季度，公司实现营收13.83亿元，同比+3.75%，环比-4.31%；归母净利润3.04亿元，同比+15.15%，环比-4.33%；扣非归母净利润2.61亿元，同比-4.00%，环比-16.05%；毛利率29.96%，同比-1.51pcts，环比-2.57pcts；净利率22.00%，同比+1.94pcts，环比+0.02pcts。（3）我们认为，公司新能源车业务基本盘稳固，特高压与算力电源有望打开全新成长空间。特高压相关产品将受益于“十五五”期间约15条柔直建设计划；数据中心800V HVDC薄膜电容有望随服务器电源电压与功率提升，加速渗透。因此，我们维持2026/2027盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026/2027/2028年归母净利润为13.03/16.16/18.22亿元，当前股价对应PE为22.9/18.4/16.4倍，维持“买入”评级。
    稳居全球薄膜电容龙头，材料与设备自研，筑牢供应链护城河
    当前，伴随智能电网投资加码、新能源渗透深化及消费工控升级，高端薄膜电容需求稳步扩容。作为全球薄膜电容龙头，公司具备全系列产品供应能力，业务深度覆盖新能源（风光储车）、数据中心、电网轨交及消费工控等核心下游。同时，公司持续向上游延伸，实现金属化薄膜与母排的自主研发生产，构筑独创的材料与设备供应链体系。凭借全域布局与垂直一体化优势，公司竞争壁垒不断拓宽，有望全面把握产业升级红利，受益多赛道共振的Beta增长。
    攻克特高压干式电容技术，海外产能加速释放，打造未来新增量
    公司成功自研干式直流电容器，攻克柔直换流阀核心部件“卡脖子”难题，并在甘浙±800kV工程实现首次大规模应用，树立国产化里程碑。同时，公司新能源车客户定点持续放量，全年相关产品销量首破1000万只大关。产能布局上，国内厦门海沧新能源基地预计2026Q1投产；海外设立新加坡公司负责境外投资，并为规避贸易壁垒，将新建产线由匈牙利转投马来西亚，加速全球产能落地。伴随海内外产能陆续释放，公司全球化布局日臻完善，市占率进一步有望提升。
    风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司产能释放不及预期风险。

广发证券2025年报点评：扣非净利润同比+60%，大财富管理业务高增

广发证券(000776)
    扣非净利润同比+60%，大财富管理业务高增
    2025年公司归母净利润为137亿，同比+42%，扣非净利润同比+60%，符合我们预期。2025年加权ROE为10.2%，同比+2.72pct，期末权益乘数（扣除客户保证金）4.60倍，同比+0.79倍。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调2026、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为172、186、207亿元（调前187、221），同比+25%、+8%、+12%，当前股价对应PE8.3、7.7、6.9倍，PB1.0、0.9、0.8倍。2025年公司代销收入同比+67%，旗下公募AUM高增驱动2026年收入增长，大财富管理业务长逻辑向好，经纪投行向好，自营投资相对稳健，预计基本面保持稳健增长，维持“买入”评级。
    易方达和广发基金利润贡献17%
    （1）2025年广发基金收入、净利润为85.4、27.5亿元，同比+18%、+38%，利润贡献11%，ROE21%，期末非货、偏股AUM9442、4395亿，同比+22%、+41%，AUM驱动收入高增。（2）2025年易方达基金收入、净利润130、38亿，同比+7%、-2%，利润贡献6%，ROE19%，期末非货、偏股AUM1.67、1.06万亿，同比+26%、+28%。
    经纪净佣金率下降，代销收入和产品销售、保有规模同比高增
    （1）经纪净收入96亿，同比+44%，其中代买、席位、代销同比+50%、+8%、+67%。股基成交额市占率4.00%，同比-0.05pct，测算净佣金率万1.9，同比-15%。代销收入同比高增，其中代销基金规模、收入同比+46%、+69%，期末代销金融产品保有规模超3700亿元，同比+43%。
    （2）投行净收入8.8亿，同比+14%，公司完成A股股权融资项目8单，主承销金额187.93亿元，同比+117%。
    自营投资收益同比增长，境外收入和资产规模高增
    （1）2025年自营投资收益124亿，同比+60%，单Q4为31亿，环比-20%。期末自营金融资产3986亿，同比+48%，2025年自营投资收益率3.7%，同比+0.6pct。（2）2025年境外收入27亿，同比+100%，收入占比8%，同比+2pct，境外资产1171亿，同比+78%。2026年1月，公司完成H股配售和发行H股可转债，并于3月拟增资广发香港61亿港元，中长期利好海外业务增长。2025年广发控股香港ROE为12%，高于公司整体ROE。
    风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

公司信息更新报告：2025年业绩稳健增长，动保板块有望迎来价格拐点

国邦医药(605507)
    2025年业绩稳健增长，动保板块有望迎来价格拐点
    2025年公司实现收入60.11亿元（同比+2.05%，下文都是同比口径），归母净利润8.21亿元（+5.02%），扣非归母净利润7.7亿元（+1.11%），毛利率26.03%（+1.03pct），净利率13.6%（+0.35pct）。2025Q4公司实现收入15.42亿元（+4.67%），归母净利润1.51亿元（-25.72%），扣非归母净利润1.51亿元（-23.21%），毛利率23.51%（+2.01pct），净利率9.71%（-4pct）。考虑公司动保原料药竞争格局有望逐步出清，未来动保价格有望上涨，我们下调公司2026-2027年的盈利预测（原预测2026/2027年归母净利润分别为12.35/13.91亿元），新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为10.6/12.91/14.67亿元，当前股价对应PE为14.2/11.6/10.2倍，估值性价比高，维持“买入”评级。
    2025年业务结构优化，动保产品快速放量
    2025年医药板块营业收入为34.75亿元（-9.08%），毛利率28.34%（-0.48pct）；动保板块营业收入为24.92亿元（+15.35%），毛利率23.19%（+5.46pct）。产品出货量方面，2025年氟苯尼考出货量突破4000吨，盐酸多西环素出货量突破3000吨，出货量均在30%以上高速增长。销售方面，公司实现生产销售的原料药和中间体产品超过80个，其中销售收入过1亿元的产品13个，超过5亿元的产品4个，新增常规生产产品6个，累计20余个产品市占率处于全球领先地位。
    公司注册成果丰硕，研发强度保持高位
    截至2025年底，盐酸多西环素取得欧盟CEP证书，氟苯尼考美国FDA获批，泰拉霉素美国FDA获批并通过欧盟EUGMP认证，新增碳酸镧、环丙沙星、富马酸伏诺拉生、头孢呋辛酯、盐酸土霉素、盐酸头孢噻呋等6个原料药品种获得国内上市批文；新增碳酸镧、利伐沙班、头孢呋辛酯、头孢噻呋、盐酸土霉素等10个产品通过国内GMP认证。公司持续保持高研发强度并优化费用管理，2025年公司研发费用率为3.49%（-0.16pct）。
    风险提示：行业政策变化风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险等。

华泰证券2025年报点评：扣非净利润同比+80%，财富和海外业务亮点突出

华泰证券(601688)
    扣非净利润同比+80%，自营稳健，财富和海外业务亮点突出
    2025年归母净利润164亿，同比+7%，扣非净利润同比+80%，符合我们预期。2025年扣非加权ROE9.13%，同比+3.9pct，期末权益乘数（扣客户保证金）4.04倍，同比+0.76倍。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调2026、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为199、218、243亿（调前217、251），同比+22%、+9%、+11%，当前股价对应PE8.2、7.5、6.8倍，PB0.87、0.80、0.74倍。公司业务多元，核心子公司利润贡献较高，经纪投行向好，自营风格稳健，预计2026年业绩保持高增，拥抱AI，引领行业数字金融变革。当前PB估值低于1.0倍，估值具有安全边际，维持“买入”评级。
    经纪同比高增，投行增速扩张
    （1）传统经纪随行就市，财富管理实现快速增长。2025年经纪净收入91亿，同比+41%，其中代买、席位和代销净收入同比+45%、+24%、+54%。代买收入表现随行就市，代销收入同比高增，金融产品销售规模6,732.56亿元，同比+34%；基金投资顾问业务规模305.92亿，同比+69%。期末融出规模1860亿，同比+40%，市占率7.37%，同比+0.22pct。（2）投行收入Q4环比高增，香港IPO排名第三。2025年投行净收入31亿，同比+48%，Q4为11.5亿，环比+48%，环比加速增长。2025年公司股权主承销规模667.12亿，同比+22%，债券主承销规模14115亿，同比+9%。公司跨境联动协同服务能力处于行业前列。华泰金控（香港）报告期内完成22单港股IPO保荐项目，保荐数量位居全市场第三。（3）华泰资管收入利润高增，资管子利润贡献7%。2025年资管净收入（券商资管+基金管理净收入）18亿，同比-57%，主因AssetMark基数影响，Q4为4.4亿，环比-4%。华泰资管总AUM7085亿，同比+27%。2025年华泰资管子公司收入22亿，同比+38%，净利润11亿，同比+30%，利润贡献7.0%，同比+1.2pct。
    自营投资收益率改善，旗下基金公司AUM高增，资金成本下降
    （1）预计债券投资收益稳定，股市上涨驱动股权项目估值提升。2025年自营投资收益128亿，同比-16%，剔除处置AssetMark的非经常性影响后，同比+43%，受益于股市上涨，一级股权项目估值同比提升。期末自营投资金融资产规模4053亿，同比+30%，自营投资收益率3.6%，较2024年的2.4%提升1.2pct。（2）核心参股子公司利润贡献稳定，利润贡献18%。南方基金（参股41%）收入、净利润88、27亿，同比+17%、+15%，利润贡献6.8%，同比+0.5pct，华泰柏瑞（参股49%）收入、净利润21.5、4.5亿，同比-7%、-38%，主要受ETF降费影响，利润贡献1.4%，同比-1.0pct，预计后续ETF规模增长驱动收入利润增长。参股5%的江苏银行利润贡献9.8%，同比-0.6pct。三家参股利润贡献29.4亿，同比持平，贡献比例18%，同比-1pct。（3）海外扩表延续，利润贡献18%。2025年境外业务收入为59.2亿元，主要是2024年处置子公司一次性损益抬高可比基数，若剔除相关影响，国际业务创收同比+23.8%。境外资产1932亿，同比+38%，增速优于总资产增速。华泰国际金控净利润贡献18%，ROE13%。
    风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

公司信息更新报告：成本优势显著效率提升，屠宰业务首次实现年度盈利

牧原股份(002714)
    成本优势显著效率提升，屠宰业务首次实现年度盈利，维持“买入”评级公司发布2025年年报，2025营收1441.45亿元(+4.49%)，归母净利润154.87亿元(-13.39%)。其中单Q4营收323.55亿元(-21.41%)，归母净利润7.08亿元(-90.43%)。2025年度公司现金分红总额为74.38亿元，占归母净利润的48%。公司成本控制行业领先，生猪养殖及屠宰双轮驱动成效显现，有望穿越周期实现盈利。我们基于行业基本面变化，下调猪价预期，因而调整公司2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为62.37/291.62/375.24（2026-2027年原预测分别为287.50/379.51）亿元，对应EPS分别为1.08/5.05/6.50元，当前股价对应PE为41.8/8.9/7.0倍。公司成本优势显著出栏稳步增长，业绩持续兑现，维持“买入”评级。
    生产指标优化+育种投入支撑效率提升，完全成本持续下探
    2025年公司生猪养殖实现营收1441.45亿元(+4.49%)，销售商品猪7798万头（+19.09%）。截至2025年末，公司能繁母猪存栏已降至323.2万头（-7.97%），公司预计2026年出栏商品猪7500-8100万头，公司进一步推进高质量发展。养殖成本方面，2025全年公司商品猪完全成本约12元/公斤（-2元/公斤），2025年12月降至11.6元/公斤，2026年1-2月完全成本约12元/公斤，2026年全年完全成本目标为下降至11.5元/公斤以下。公司养殖成本控制表现优异，有望跨越周期实现盈利。育种方面，公司在郑州投资60亿元建设超健康育种平台，未来商品猪性能与肉质有望同步提升。
    公司屠宰业务首次实现年度盈利，资金充裕经营稳健
    2025年公司屠宰肉食业务实现营收452.28亿元（+86.32%），屠宰生猪2866万头，全年屠宰业务毛利率2.67%（+1.65%）。屠宰、肉食业务于2025年的第三、四季度均实现盈利，并首次实现年度盈利。全年产能利用率达到98.8%，2026年产能利用率仍有提升空间。截至2025年12月末，公司资产负债率54.15%(-4.53pct)，账面货币资金138.62亿元，资金充裕经营安全稳健。
    风险提示：动物疫病发生不确定性，猪价异常波动，公司成本不及预期等。

公司信息更新报告：国内市场稳步复苏，海外版图持续扩宽

海尔生物(688139)
    2025年利润端承压，海外市场和新产业发展势头良好，维持“买入”评级公司2025年实现营收23.29亿元（+1.96%，同比，下同），归母净利润2.51亿元（-31.61%），利润承压系贸易摩擦、行业需求恢复及公司中长期战略投入。2025Q4实现营业收入5.67亿元（+13.09%），归母净利润0.52亿元（-8.96%）。公司2025年毛利率为46.79%（-1.20pct），主要系子公司新建工厂产能爬坡对制造费用的扰动，净利率为10.96%（-5.73pct）。2025年公司销售费用率为15.43%（+2.72pct），管理费用率为8.28%（+0.34pct），研发费用率为13.88%（+0.47pct）。公司发布2026年员工持股计划草案，考核目标为2026/2027年营业收入同比分别10%/10%，彰显公司发展信心。考虑到公司行业复苏节奏和公司中长期投入，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.78/3.22/3.79亿元（原值5.44/6.56），EPS分别为0.88/1.02/1.20元，当前股价对应P/E分别为35.9/30.9/26.3倍，但公司国内市场稳步复苏，海外市场加速布局、新产业持续发力，增长态势良好，维持“买入”评级。
    海外市场高歌猛进，国内市场稳步复苏
    海外：2025年公司实现海外收入8.4亿元(+17.9%)，占主营收入比重提升至36%。其中欧洲/亚太/美洲/非洲区域增长16.0%/26.0%/12.2%/17.8%。公司超低温及低温系列产品在英国、意大利、澳大利亚等6国的市场份额位居第一，公司重点发力海外市场建设，2025新搭建日本、巴西等6地在地化运营体系，加强亚太和欧洲等市场推广。国内：2025年实现国内收入14.7亿元（-5.5%），自2025Q3起环比向好，第四季度同比增长14.5%，高校科研机构渠道占比和复购客户数量持续向好，超低温、低温市场占有率稳步提升。
    内修科研创新促发展，外拓并购整合铸平台
    公司研发投入3.2亿元，发明专利累计获得数同比增长超40%，新品上市及时率提升11%，11类产品方案首发或首创。基于开放的技术平台体系，智慧用药、血液技术、实验室解决方案等产业的产品线持续丰富，发展势能加速释放。2025年公司新产业收入占比48.5%（+8.8%）。智慧用药/血液技术/实验室解决方案产业增长18.8%/14.8%/4.9%。并购：公司完善的整合体系，构筑产业发展新格局并提升并购公司价值。截至2025年，公司并购子公司的资本回报率整体保持双位数，并购业务收入CAGR达30%，对整体收入贡献超30%。例如，海尔血技（重庆）并购后收入CAGR达双位数，产能提升2倍，稳居国内第一。
    风险提示：行业需求恢复不及预期；海外市场拓展不及预期。

兴业证券2025年报点评：财富管理、机构业务双轮联动，ROE同比改善

兴业证券(601377)
    财富管理、机构业务双轮联动，ROE同比改善
    2025年公司归母净利润为28.70亿元，同比+33%，年化加权平均ROE4.9%，同比+1.12pct，权益乘数（扣客户保证金）4.22倍，同比+0.33倍。经纪、自营同比高增，驱动公司业绩增长。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调2026、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为33/37/42亿元（2026、2027年调前40、49亿元），同比+17%、+12%、+12%。当前股价对应PB分别为0.8/0.8/0.8倍，公司财富管理转型深入、机构业务优势突出，当前估值具备安全边际，维持“买入”评级。
    大财富管理同比高增，投行业务相对稳健
    （1）2025年经纪业务净收入29.4亿元，同比+38%，其中证券经纪/席位/代销分别同比+50%/+22%/+19%。2025年市场日均股基成交额2.1万亿，同比+70%，公司股基成交市占率1.36%，同比+0.08pct。公司财富管理与投顾体系升级，产品代销收入3.18亿元，同比+19%，APP月活与客户规模创新高，期货客户权益达286亿元。（2）2025年投行净收入6.3亿元，同比-10%。全年完成境内股权主承销6单，其中IPO2单，重大资产重组1单，担任中金公司吸收合并东兴和信达的独立财务顾问，完成新三板定增4单，融资规模行业排名第5位，期末持续督导新三板项目数120家，其中创新层督导55家，行业排名第10位。债权方面，Wind统计，公司债券承销规模1495亿元，同比-3%，市占率1.02%。其中，科创债/绿色债分别同比+220%/+107%。（3）2025年券商资管业务净收入1.6亿元，同比-2%，期末兴证资管AUM1272亿元，同比+26%。2025年基金管理业务净收入22.4亿元，同比+17%，兴证全球基金营业收入/净利润40/16亿元，同比+21%/+13%，据Wind，2025年末兴证全球基金非货/偏股AUM3033/1358亿元，较年初+12%/+0%。
    两融市占率略有下滑，自营投资同比高增
    （1）2025年利息净收入15.9亿元，同比+12%，利息收入/利息支出同比+0%/-4%，其中两融利息收入17.7亿，同比+8%，期末融出资金余额434亿，较年初+29%，两融市占率1.72%，同比-0.10pct。（2）2025年投资收益（含公允价值损益）37.4亿元，同比+31%。2025年化自营投资收益率3.9%（2024年为3.3%，2025H1为4.0%），期末自营投资金融资产1121亿元，同比+27%。
    风险提示：市场波动风险；行业竞争加剧风险；自营投资收益率不及预期。

公司信息更新报告：稀缺高速交换芯片龙头扬帆起航

盛科通信(688702)
    超节点高速互联核心龙头，自研专利持续突破，维持“买入”评级
    公司新获得发明专利授权并发布2025年年度业绩快报。公司持续获得硬核专利授权并维持高强度研发投入，公司2025年实现营收规模稳健增长，归母净利润因高强度研发投入有所压降。公司作为国内领先的以太网交换芯片设计厂商，有望核心受益于AI带来的高速互联网络需求，考虑到公司研发投入节奏存在不确定性，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为-1.50/0.46/1.16亿元（原-0.18/0.46/1.19亿元），当前收盘价对应PS为44.5/29.4/23.2倍，公司自研专利持续突破，或持续受益于高端芯片放量，维持“买入”评级。
    自研专利持续突破，或持续受益于高端芯片放量
    2026年3月27日，公司新获得一项发明专利授权，专利名为“网络数据的控制方法、装置和存储介质及电子设备”，发明公开了一种网络数据的控制方法、装置和存储介质及电子设备，其中方法包括：从灵活以太网中获取待控制的第一网络数据；将第一网络数据的数据格式从第一格式转换为第二格式，得到第二网络数据，其中，第一格式是灵活以太网允许传输的数据格式，第二格式是传统以太网允许传输的数据格式；将第二网络数据转发至传统以太网。发明解决了网络数据无法在灵活以太网和传统以太网之间传输的技术问题。2026年以来，公司新获得专利授权12个，自研专利持续突破。
    营收规模稳健增长，维持高强度研发投入
    公司发布2025年年度业绩快报，公司实现营业收入11.52亿元，同比增长6.35%；实现归母净利润亏损-1.5亿元，主因高强度研发投入持续压降盈利。公司保持高强度研发投入，2025前三季度，公司研发费用达3.51亿元，同比增长6.40%。公司产品覆盖100Gbps~25.6Tbps交换容量及100M~800G的端口速率，覆盖企业、运营商、数据中心和工业等网络应用领域，已在国内主要运营商、金融、政府、交通、能源等行业网络规模应用。公司12.8/25.6Tbps的高端芯片在客户处进入市场推广和逐步应用阶段，有望持续受益于网络产品国产化。
    风险提示：网络建设不及预期、交换芯片放量不及预期、上游供应链风险等。

公司信息更新报告：商管业务稳健增长，融资总额持续下降

新城控股(601155)
    结转业绩下降，商管业务稳健增长，维持“买入”评级
    新城控股发布2025年年报，公司收入利润承压，商管经营表现优秀。受公司结转规模下降影响，我们下调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为11.2、16.1、24.3亿元（前值15.0、17.5亿元），EPS分别为0.50、0.72、1.08元，当前股价对应PE分别为29.2、20.2、13.5倍，公司出租物业增长势头较好，看好业务结构调整后盈利能力回升，维持“买入”评级。
    结转规模大幅下降，结转毛利率有所提升
    公司2025年实现营业收入530.1亿元，同比下降40.4%；实现归母净利润6.80亿元，同比下降9.61%；实现经营活动现金流量净额14.25亿元，同比下降5.79%；实现毛利率27.4%，同比+7.6pct，其中地产开发毛利率13.0%，同比+1.3pct；物业出租毛利率69.8%，同比-0.4pct。公司业绩下滑主要由于结转规模下降，同时合联营项目投资收益降至-2.5亿元，同比下降6.1亿元。2025年末，公司整体平均融资成本为5.44%，较2024年末下降0.48个百分点；期末融资总额509.74亿元，同比下降26.76亿元。
    出租率维持高位，购物中心销售额同比增长
    2025年公司实现商业运营总收入140.90亿元，同比增长10.00%。截至2025年末，公司在全国141个城市布局207座吾悦广场，已开业在营数量达178座，开业面积达1649.07万平方米，出租率97.86%。2025年，吾悦广场客流总量达20.01亿人次，同比增长13.31%；总销售额970亿元（不含车），同比增长7.18%。2026年，公司计划实现商业运营总收入145亿元，新开业吾悦广场5座。
    开发业务仍在收缩
    2025年公司实现合同销售面积253.58万平方米，同比下降52.94%；完成合同销售金额192.70亿元，同比下降52.03%；实现212.76亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为110.41%。
    风险提示：政策调控风险、三四线城市项目去化风险、吾悦广场拓展不及预期。

公司信息更新报告：2025年业绩承压但成本管控亮眼，高分红价值凸显

中煤能源(601898)
    2025年业绩承压但成本管控亮眼，高分红价值凸显。维持“买入”评级
    公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入1,480.57亿元，同比-21.8%；实现归母净利润178.84亿元，同比-7.3%。业绩下滑主要受煤炭、煤化工产品市场价格下行影响。但公司凭借出色的成本管控，业绩表现仍具韧性。考虑到化工品下游需求恢复不及预期，我们下调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为161.19/168.73/182.47亿元（2026年/2027年原值181.3/186.2亿元），同比-9.9%/+4.7%/+8.1%；EPS分别为1.22/1.27/1.38元；对应当前股价PE为14.7/14.1/13.0倍。公司核心业务稳健，成本优势突出，叠加高分红预期，长期投资价值凸显，维持“买入”评级。
    煤炭产销保持稳定，成本控制成效显著
    2025年煤炭产销稳定：2025年公司自产商品煤产量13,510万吨，同比-1.8%；商品煤总销量25,580万吨，同比-10.2%，其中自产煤销量13,636万吨，同比-0.9%，贸易煤销量10,914万吨，同比-23.0%。吨煤售价承压：受市场影响，2025年公司自产商品煤平均销售价格同比下跌77元/吨，导致自产煤销售收入从773.03亿元降至660.82亿元，同比-14.5%。成本管控成效亮眼：公司深入推进标准成本管理，并加大安全费、维简费等专项储备基金的使用，2025年自产商品煤单位销售成本为251.51元/吨，同比减少30.22元/吨，降幅达-10.7%。受价格下行影响，自产煤毛利下滑：2025年公司自产商品煤毛利为317.85亿元，同比-1.7%；贸易煤毛利为5.66亿元，同比+0.1%。
    推进重点项目建设，高分红政策有望延续
    （1）强化重点项目建设，夯实未来增长基础：公司在建项目有序推进，其中榆林二期煤化工项目计划于2026年底投产，新疆苇子沟煤矿（240万吨/年）预计2026年底投产，山西里必煤矿（400万吨/年）预计2027年投产，为公司远期增长提供动力。此外，公司持续加强生态环保治理，推动绿色低碳发展。
    （2）高分红长期投资价值凸显：公司董事会提议派发2025年度末期股息每股0.217元（含税），叠加已派发的中期股息每股0.166元，2025年全年股利支付率约为35%。公司近年分红比例和频次均有所提高，高股息策略对长期投资者具备吸引力。
    风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

公司信息更新报告：核心游戏稳健，大比例分红，看好2026年出海发力

吉比特(603444)
    业绩高增，大比例分红，看好新游及出海驱动成长，维持“买入”评级公司2025年实现营收62.05亿元（同比+68%），归母净利润17.94亿元（同比+90%），扣非归母净利润17.31亿元（同比+97%），业绩落于预告上区间，增长主要系《杖剑传说》等新游驱动；单Q4实现营收17.19亿元（同比+96%），归母净利润5.80亿元（同比+102%），扣非归母净利润5.20亿元（同比+97%）。2025年，自研游戏收入占比提升推动毛利率同比+6.0pct至93.90%，营收规模效应释放下销售/管理/研发费率分别同比+7.0/-1.9/-6.2pct，销售费率提升主要系新游发行投入较大（《九牧之野》等影响下Q4同比+15pct），净利率同比+2.7pct至34.6%。2025年末合同负债对比2025Q3末提升约0.98亿元至6.72亿元，增长动能进一步积蓄。公司拟每10股派发现金红利70元（含税），2025年现金分红率达78%。考虑新游上线计划，我们维持2026年、下调2027年并新增2028年归母净利润预测至19.28/21.81/23.56（2027年前值23.12）亿元，当前股价对应PE为13.9/12.3/11.3倍，看好出海及新游上线驱动成长，维持“买入”评级。
    核心游戏流水稳健，看好长线运营表现
    《问道手游》2016年上线，2025年实现流水19.38亿元（同比-6.55%），其中Q4流水4.39亿元，同比降幅较2025Q1-3收窄；《问道》IP小游戏《道友来挖宝》2025.5.9上线，全年流水6.03亿元，其中Q4流水2.87亿元，我们看好内容更新、多平台运营持续拉动经典IP游戏流水。《杖剑传说》国服Q4流水达5.37亿元，维持相对高位，2026.3.3《伍六七》联动带动内地iOS游戏免费榜/畅销榜回升至第53/41。三国题材SLG游戏《九牧之野》自2025.12上线以来，内地iOS游戏免费榜/畅销榜最高分别至第1/22，上线三个月总流水超2亿元，2026.2.7新赛季带动内地iOS游戏畅销榜升至第33，我们看好赛季制更新支撑高流水延续。
    出海持续推进，储备项目丰富，出海及新游上线或贡献增量
    公司计划2026H1/H2在欧美发行《杖剑传说》/《问剑长生》，2026年在境内发行《失落城堡2》，在研游戏包括《M95》、《M98》，雷霆游戏旗下已获版号游戏包括《出动吧！库鲁》、《再世仙途》，出海及储备项目陆续上线或贡献业绩增量。
    风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期、老游戏流水下滑超预期。