行业迎来新兴机遇，公司增长步入快车道

乔锋智能(301603)
    规模前列的国产金切机床厂商，成长性较强。公司主营金属切削机床，致力于研制精度高、可靠性高、效率高、智能化的国产“工业母机”，根据公告2025年实现营收24.97亿元，规模排名前列；其中立加、卧加、龙门加工中心的收入占比分别为81.95%、3.32%、2.75%，目前立加占收入大头。根据国家统计局公布的规模以上企业统计，2023-2025年金属切削机床产量分别为61.3万台（+6.4%）、69.5万台（+10.5%）、86.8万台（+9.7%），在此期间公司的金切机床产量分别为5807台（-6%）、9718台（+67%）、1.46万台（+50%），展现出远高于行业的成长性。
    金属切削机床行业增速攀升，市场需求结构加速升级。根据中国机床工具工业协会的统计，公司所属的金属切削机床行业今年一季度营业收入同比增长11.5%，处于加快增长状态。其中，AI液冷产业需求集中爆发，新能源汽车、航空航天等领域需求升级提速，叠加人形机器人精密加工需求扩容，持续拉动高精度、复合化、智能化专用机床装备景气上行，为行业高端需求注入新动能。公司以立加、高速钻攻中心为主，广泛应用于消费电子、新能源汽车、通用设备、液冷散热等需求旺盛行业，产品结构契合高景气赛道，获得了较快成长。
    订单储备充足，产能扩张在途。2025年公司东莞、南京新建厂房陆续投入使用，显著提升产能，获得了较快增长。根据公告，截至2026/3/31，公司合同负债2.46亿元，比2025/12/31增长54%，表明在手订单储备充足，公司继续扩产，拟向不特定对象发行可转换公司债券，拟募集资金11.5亿元，为现有强势产品保障供应外，未来公司精密主轴等核心部件及高端卧加、五轴加工中心等机型开始量产，有望成为业绩增长新动能。今年初公司也发布了2026年限制性股票激励计划，拟授予股票总量不超过总股本3.01%、首次授予的激励对象共173人，公司层面对2026/2027/2028年的业绩进行考核，有助于提升公司可持续发展能力。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年公司营业收入分别为36.51亿元、51.14亿元、65.25亿元，归母净利润分别为5.48亿元、7.93亿元、10.13亿元，EPS分别为4.54元、6.57元、8.39元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧，新兴产业景气度波动，原材料成本上升，新产能投放后利用率不及预期。

长光华芯深度报告：光通信芯片构筑新增长极，平台化布局加速

长光华芯(688048)
    国内高功率半导体激光芯片龙头，光通信芯片构筑第二增长曲线。 公司为国内高功率半导体激光芯片龙头，纵向完成垂直一体化延伸，横向拓展VCSEL与高速光通信芯片，形成多元产品矩阵。公司已建成IDM全流程工艺平台，是全球极少数拥有6寸高功率半导体激光芯片生产线的厂商。公司高功率激光器业务产品结构不断优化，高效率VCSEL系列产品及光通信芯片系列产品显著进展，驱动公司26Q1延续25年的收入端高成长、利润端拐点向上趋势， 26Q1实现营业总收入1.30亿元，同比增长37.81%，归属于母公司所有者的净利润0.04亿元，同比扭亏为盈。
    高端光芯片供给紧缺，国产替代迎来黄金窗口期；硅光/CPO技术演技， CW激光器充分受益。 算力爆发带动高端光芯片需求高增，但受到设备交付、工艺复杂度、良率爬坡等多重因素制约，高端EML供给缺口延续，根据Lumentum指引，出货量与下游实际需求相比缺口预计在20%-30%左右，国产替代迎来黄金机遇期。硅光方案在1.6T及更高速率时代渗透率将加速提升，根据LightCounting数据，硅光光模块26年占比有望突破50%，硅光光模块需配置CW激光器提供光源，推动CW激光器需求结构性增长。伴随英伟达Spectrum-X Ethernet Photonics进入全面量产阶段， CPO产业化不断演进，高功率CW激光器价值进一步凸显。
    光通信产品矩阵形成，平台化布局加速，打开成长空间。 公司光通信芯片产品矩阵丰富，在VCSEL、DFB、 EML、 PIN均有布局，覆盖长距短距等多应用场景。公司在高速率光芯片进展显著，推出8通道100G EML和200mW CW DFB。公司100G EML、 70mW/100mW CW DFB已实现量产出货， 200G EML、 200mW CW光源进入客户验证阶段。公司针对下一代技术、材料先发布局，通过全资子公司出资成立星钥光子，前瞻性布局硅光集成技术路线，建设国内首家硅光Foundry， 26年底完成通线，预计27年初投产，通过投资匀晶光电布局薄膜铌酸锂新材料方向，打开广阔成长空间。
    盈利预测与投资建议： 预计2026-2028年营业总收入分别为7.19、 10.02、 13.46亿元，同比增速分别为50.61%、 39.40%、 34.31%；归母净利润分别为0.74、 1.50、 2.68亿元，同比增速分别为239.59%、103.40%、 78.11%，对应26-28年PE分别为984X、 483X、 272X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

镇洋发展，2025年报点评，吸收合并工作，稳步推进中

镇洋发展(603213)
    事件
    近期， 镇洋发展披露 2025 年业绩。 报告期内,营收 26.25 亿，同比-9.45%；归母净利润 0.76 亿，同比-60.43%；经营活动的现金流为 3.2亿，加权 ROE 为 3.95%， 基本 EPS 为 0.17。
    公司 2025 年度分红金额 1.1 亿，占当期归母净利润的 146%；全年分红 1 次，每股派息 0.25 元（税前）；
    2026 年 Q1 业绩，扣非后的归母净利润为 0.35 亿，同比+4.66%。
    点评
    公司地址位于宁波石化经济技术开发区， 所属行业为化学原料和化学制品制造业，细分行业为氯碱行业。 按照营收金额拆分： 氯碱类产品14.29 亿，营收占比 54.43%； PVC 瓶 9.16 亿，营收占比 34.9%。浙江省交通投资集团有限公司，持有 A 股镇洋发展 54.71%的股份，持有浙江沪杭甬高速公司（0576.HK） 67.69%的股份，均为第一大股东。
    镇洋发展已公告， 正在筹划及推进由浙江沪杭甬公司向镇洋发展全体股东发行 A 股股份换股吸收合并镇洋发展，浙江沪杭甬为吸收合并方，镇洋发展为被吸收合并方。首次披露是 2025 年 8 月，经过一系列推进，截止 2026 年 6 月的进度是“获得上交所审核通过，并已提交中国证监会注册” 。
    另外，公司已发行镇洋转债 113681，当前余额 5.48 亿元，摘牌日期 2029 年 12 月。
    投资评级
    公告披露， 本次合并的换股比例为 1： 1.08，即镇洋发展换股股东所持有的每 1 股镇洋发展 A 股股票可以换得 1.08 股浙江沪杭甬本次发行的 A 股股票。 公告还显示， 浙江沪杭甬（0576.HK） 2025 年归母净利为53.29 亿。
    待合并完成后的公司，或形成双主业格局。 鉴于当前的合并动作尚未完成，我们首次覆盖给予“中性”评级。
    风险提示
    行业政策风险；竞争变化风险； 安全生产风险； 合并进度风险；

海博思创点评：受益算电协同发展趋势，海外市场拓展有空间

海博思创(688411)
    事件： 1） 近期，海博思创发布 2026 年一季报， 2026 年第一季度公司实现营业收入 23.69 亿元，同比增长 53.06%；扣非归母净利润为 1.98 亿元，同比增长 152.32%。
    2） 近期，海博思创发布 2025 年报， 2025 年公司实现营业收入116.12 亿元，同比增长 40.42%；扣非归母净利润为 8.78 亿元，同比增长 39.85%。
    点评：
    海博思创深度受益于算电协同未来发展大趋势。 从行业层面看： AI 算力产业快速扩张，叠加绿电准入、碳排放管控收紧，算力中心与储能、绿电耦合是行业长期增量赛道。 公司定位于以综合能源服务商身份开展业务，采用“独立储能+算力中心”协同共建模式，打通电力、算力两大场景。 公司的技术优势主要在于研发适配算力场景的一体化方案，融合配电系统与高倍率储能产品，同步落地钠电池适配算力场景的技术研发。从未来盈利模式看，公司拟联合合作方共建项目，和算力中心签订长期电力服务协议，提供低价稳定绿电；双方共同参与电力调度，节约电费、新增收益按协议分成，属于全周期电力服务。
    公司的核心优势在于储能全生命周期“制造+服务”闭环模式，有望为下游客户创造增量价值。 公司的业务定位区别于单纯储能设备厂商，可提供储能资产全生命周期收益配套技术、运维、电力交易综合服务，搭建“硬件+软件+数据+电力交易”完整业务闭环。 更重要的是，公司具有数据 AI 护城河优势：公司已累计交付储能电站超 50GWh，沉淀海量项目运行数据，依托数据训练 AI 优化电力调度、交易策略，项目数据积累越多，模型精准度越高，能持续为客户提升项目收益。
    公司海外市场拓展、钠电业务未来有望成为亮点。 1）从海外市场拓展进展看，公司当前海外新签、中标储能订单合计约 16GWh；未来数年将迎来海外业务高速扩张期， 公司的战略目标是输出国内成熟储能综合服务模式至全球市场。 2） 从钠电池业务发展看，公司已与宁德时代签署三年合计 60GWh 钠电池合作协议；钠电池具备长循环、热管理成本低、高低温环境适配性强等特性，长期将与锂电池形成互补应用格局；公司 2026 年计划推进搭载钠电池的储能项目实际落地应用。
    投资评级：
    我们预计公司 2026-2028 归母净利分别为 20.86/31.78/41.82 亿元； 公司是全球储能龙头， 未来海外业务有望快速放量，同时算电协同有望提升公司增量价值； 维持“买入”评级。
    风险提示： 下游需求不及预期、行业竞争加剧、 新业务不及预期

招商积余2026年一季报点评：业绩保持增长，物管业务积极拓展市场

招商积余(001914)
    事件：
    公司发布 2026 年一季报， 2026 年一季度公司实现营业收入 47.70 亿元，同比增长 6.82%，归母净利润 2.33 亿元，同比增长 6.30%。
    要点：
    营收、归母净利润均保持增长
    2026 年一季度公司实现营收 47.70 亿元，同比增长 6.82%， 归母净利润 2.33 亿元，同比增长 6.30%。 归母净利润增速略低于营收增速，主要原因在于： 1） 公司销售毛利率降低 0.7 个百分点至 10.78%； 2） 2026 年一季度公司实现投资收益 159.65 万元，较去年同期降低 40.92%； 3） 受到税收优惠补助及政府补助减少影响，公司一季度其他收益较去年同期下降 51.76%至 339.67 万元。此外， 2026 年一季度管理费用率下降 0.52 个百分点至 2.63%， 销售费用率提高 0.02 个百分点至 0.46%。
    物管业务积极拓展市场
    截至 2025 年末，公司在管物业项目 2473 个，覆盖全国 166 个城市，管理面积 3.77 亿平方米， 同比增长 3.37%。分类型来看， 其中第三方管理面积 2.40 亿平方米，占比 63.8%，来自招商局集团内部的物业项目管理面积为 1.37 亿平方米。 今年以来，公司积极进行市场拓展，截至 5 月28 日，公司已于 2026 年拓展 75 个项目，其中 1 月、 3 月、 4 月、 5 月分别拓展 20/18/18/19 个项目，新拓项目包括住宅、 园区、 办公、教育、通信、交通等赛道，如武汉市江汉区政府机关大楼、北京师范大学昌平及育荣校园、广州保利国际广场等。
    拟开展商业不动产 REITs 申报发行
    5 月 19 日，公司发布《关于开展商业不动产 REITs 申报发行工作暨关联交易及相关授权事项的公告》，公司拟与控股股东招商蛇口全资子公司深圳招商理财服务有限公司联合作为原始权益人，开展招商资管招商蛇口商业不动产 REITs 的申报发行，拟定招商资管为基金管理人和专项计划管理人。底层资产项目为招商理财的全资子公司汇港实业持有的位于深圳市南山区太子路的深圳太子广场项目、公司全资子公司昆山招航持有的位于昆山市玉山镇萧林中路的昆山招商花园城项目， 将有利于盘活公司旗下商业不动产资产。
    投资建议：
    公司背靠招商局集团， 物管业务外拓新签规模保持增长，业态多元化布局，成本与费用管控成果显著， 我们预计公司 2026/2027/2028 年归母净 利 润 为 9.55/10.67/11.48 亿 元 ， 对 应 26/27/28 年 PE 分 别 为9.29X/8.31X/7.73X，持续给予“增持”评级。
    风险提示： 房地产行业政策风险； 业务拓展不及预期；行业竞争加剧风险

海大集团：饲料主业持续增长，海外业务高速发展

海大集团(002311)
    事件：公司近日发布25年报及26年一季报。25年实现营收1284.66亿元，同比+12.1%；归母净利为42.8亿元，同比-4.97%；扣非后归母净利润为42.79亿元，同比-5.72%；基本EPS为2.58元；分红预案为每10股派发现金红利11元（含税）。26Q1单季实现营收290.1亿元，同比+13.19%；归母净利润为8.87亿元，同比-30.82%；扣非后归母净利润为5.7亿元，同比-55.51%。点评如下：
    饲料业务持续增长，销量和市占率进一步提升。2025年，公司饲料业务实现营收1052.58亿元，同比+15.41%；毛利率为9.67%，较上年下降了0.07个百分点；实现饲料销量3208万吨，同比增长约21%。其中，内部养殖耗用饲料量约222万吨，饲料外销量2986万吨，外销增量绝对值大幅超越2025年全年目标，市场占有率持续提升，全球领先地位进一步巩固。分市场来看，国内饲料外销量2640万吨，同比增长约20%，远超行业增速，系为数不多能保持稳定增长的龙头企业；海外地区饲料外销量346万吨，同比增长约47%。分品种看，禽料外销量1470万吨，同比增长约16%；猪料外销量770万吨，同比增长约37%；水产料外销量696万吨，同比增长约19%；反刍料及其他品类外销量50万吨。公司猪料业务重点拓展具备养殖优势、生命力较强的生猪家庭农场和规模场，客户结构进一步优化，这为未来持续增长打下基础。公司未来发展目标是到2030年饲料销量达到5150万吨，其中海外市场饲料外销中期目标为720万吨。
    生猪养殖业务盈利承压，专业能力提升。2025年，公司农产品业务实现收入179.59亿元，同比-4.61%；毛利率为13.66%，较上年下降了4.62个百分点。其中，水产种苗业务实现营业收入14.4亿元，与上年持平略增。生猪养殖业务利润同比下降9亿元以上，主要受下述因素影响：①全年生猪市场形势错综复杂，生猪价格持续下行，且在9月份后跌至养殖成本线以下；②公司生猪养殖中有40%以上的仔猪为外购，2025年仔猪价格偏高进一步挤压公司生猪养殖利润。公司生猪养殖业务持续聚焦团队能力建设和轻资产模式创新，合理把控生产经营节奏，把控总体养殖风险培养业务核心竞争力。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为41.32/61.68亿元，EPS为2.48/3.71元，对应27年盈利的PE为11.25倍，维持“买入”评级。
    风险因素：国内生猪价格长期低迷，猪病爆发

宁沪高速，2025年报点评，分红依旧稳健，数智转型有望降本

宁沪高速(600377)
    事件
    近期，宁沪高速披露2025年业绩。报告期内营收202.89亿，同比-12.54%；归母净利润45.94亿，同比-7.13%；经营活动的现金流为67.62亿，加权ROE为11.48%，基本EPS为0.91。
    公司2025年度分红金额24.68亿，占当期归母净利润的53.73%；全年分红1次，每股派息0.49元（税前）；按照年报披露日的股价计算股息率为4.1%。
    2026年Q1业绩，扣非后的归母净利润为13.63亿，同比+14.1%。
    点评
    公司成立于1992年，目前已在沪港两地上市。主营业务为江苏省境内收费路桥的投资、建设、经营及管理，并开发高速公路沿线的服务区配套经营业务。截至本报告期末，公司控股的已开通路桥项目12个、控股的新建路桥项目3个、直接投资的参股路桥项目4个，总里程约1,000公里。全年实现通行费收入约人民币95.55亿元，同比增长约0.29%。剔除建造收入后，占比约78.75%。
    公司还积极探索并发展交通+、清洁能源业务，以进一步拓展盈利空间并实现公司的可持续发展。其中的清洁能源业务，在报告期内，受风资源波动及行业调控等因素影响，云杉清能公司如东地区海上风电项目上网电量有所下降，集团电力销售实现收入约人民币6.85亿元，同比下降约4.81%。
    投资评级
    公司披露2026年“提质增效重回报”行动方案。包括：强化路网协同效应，深化数智转型，深耕“交通+”生态，实现路衍经济转型等。我们看好公司的稳健运营和分红政策，维持“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；竞争变化风险；项目投资风险；改扩建进度风险；

业绩持续超预期增长，光互连全栈布局成型

中际旭创(300308)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司营业收入382.40亿元，同比增长60.25%；归母净利润107.97亿元，同比增长108.78%。2026年一季度公司营业收入194.96亿元，同比增长192.12%；实现归母净利润57.35亿元，同比增长262.28%。2026Q1公司经营性现金流净额为33.68亿元，同比增长55.58%，经营回款能力不断增强；同期预付款项较上年末大幅增加，主要系预付材料款增加，反映公司在订单增长背景下持续推进备料和扩产。
    2025年公司营收382.40亿元（+60.25%），归母净利润107.97亿元（+108.78%）；2026年Q1营收194.96亿元（+192.12%），归母净利润57.35亿元（+262.28%），Q1销售毛利率约46.1%，同比明显提升。分业务看，光通信收发模块在2025年实现收入374.57亿元，同比增长63.67%，营收占比达97.95%，毛利率为42.61%，同比提升7.96pct，是公司收入核心来源；其他业务实现收入7.83亿元，同比下降19.77%，营收占比为2.05%。分地区看，境外收入346.37亿元，同比增长67.20%，营收占比提升至90.58%，公司业务增长主要受益于海外重点客户对算力基础设施的强劲投入。
    800G稳居压舱石，1.6T/硅光接棒成新主力。高速光模块是公司当前最核心的业绩驱动，800G与1.6T构成公司高端产品放量的主线。海外重点客户需求和订单保持较快增长，800G等产品出货持续增长，1.6T自2025年三季度开始向重点客户出货，后续上量节奏进一步加快。与此同时，硅光方案在800G和1.6T产品中的占比持续提升，叠加高端产品比重增加、产品工艺优化和良率提升，公司在高端光模块环节的盈利弹性和客户黏性有望进一步增强。公司持续推进产能扩建、核心物料备货和供应链保障，并通过技术迭代、量产交付和重点客户联合开发维持竞争优势。整体来看，公司增长主线已从单一800G放量，逐步变为800G持续高景气、1.6T加速接力、硅光渗透提升和交付能力强化共同驱动。
    多技术路径并行布局，光模块龙头向光互连综合方案商转型。围绕AI数据中心和下一代光互连，公司正在从高速光模块龙头向光互连综合解决方案提供商转变。随着AI芯片与网络带宽需求持续提升，光连接技术正从传统机柜间互联进一步拓展到Scale-up等场景，公司已围绕3.2T及以上高速率光模块、硅光、相干、NPO、XPO、OCS等方向进行产品储备和研发投入。其中，NPO有望率先在Scale-up场景应用，XPO可覆盖Scale-up和Scale-out等多种场景，6.4T NPO和12.8T XPO等新产品也在推进研发与送测。公司在可插拔光模块、NPO、CPO等多种技术路径上均有布局，不同路线之间更多体现为场景互补而非简单替代。可插拔高端光模块仍是短期需求主线，中期看，随着1.6T持续放量、3.2T及更高速率产品逐步推进，Scale-up光连接和NPO/XPO等新产品有望成为公司下一阶段产品迭代的重要方向。
    投资建议：公司是光模块行业龙头，800G、1.6T光模块、硅光光模块技术储备、量产能力最优，充分受益AI算力浪潮下的增量市场。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为350.51/672.05/1028.11亿元，对应EPS分别为31.43/60.26/92.19元，当前股价对应PE分别为41.68/21.74/14.21倍。给予“买入”评级。
    风险提示：CPO落地节奏不及预期、1.6T光模块物料紧缺、行业竞争加剧。

短期业绩承压，龙头地位稳固

保利发展(600048)
    报告摘要
    一、公司概况：从广州走向全国，历经四大发展阶段。截至2026年5月末，保利集团持有保利发展40.72%的股份，为公司实际控制人，公司最终控制人为国务院国有资产监督管理委员会。发展战略方面，2024年至今，提出“打造具有卓越竞争力的不动产生态平台”为战略愿景，坚持不动产投资开发主业，加快构建起“一个新的保利发展、三大主业支撑”的业务格局，自公司成立以来，公司始终坚持战略引领，管理团队长期保持稳定。
    二、经营表现：公司销售规模稳居行业第一。公司自2023年起全口径销售额超过碧桂园，成为销售金额排名第一的房地产主体。公司自2023年起全口径销售额超过碧桂园，成为销售金额排名第一的房地产主体，但近两年销售规模受景气度影响持续下降，2025年公司实现签约销售金额2530亿元，同比下降21.7%；实现全口径销售面积1235万平，同比下降31.3%，销售均价20485.8元/平方米，较上年同比提升13.9%。公司坚持“核心城市+城市群”深耕战略，聚焦一、二线城市及核心城市群内三线城市组成的38个核心城市。近两年拿地节奏放缓，拿地权益比上升。公司集中在高能级城市拿地。
    三、财务概况：受到公司房地产项目结转规模下降影响，2025年公司营收同比下降1.13%，实现归母净利润10.35亿元，同比下降79.31%。毛利率较去年同期下降1.18个百分点至12.75%。公司盈利空间持续收窄，公司持续加强各项费用管控，销售管理费率保持低位。
    四、债务情况与偿债压力：公司表内有息债务规模持续压降，偿债指标表现良好，融资成本低。据募集说明书，截至2025年末，公司有息债务余额为3411.56亿元，较2024年末减少2.20%，债务规模持续压降；短期债务占比基本维持在20%左右。公司发挥多元化融资优势，持续推动债务结构优化。
    五、投资建议：公司作为央企信用资质好，2025年控股股东变更为保利集团，公司在集团内的股权层级提升，股东支持强。龙头地位保持稳固，销售金额维持行业第一，拿地新增项目聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，综合融资成本较低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润为32.58X/24.63X/20.78X，持续给予“买入”评级。
    六、风险提示：
    房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧

业绩续创新高，不断提升钨原料自给率

厦门钨业(600549)
    事件：2025年公司实现营业收入462.6亿元，同比+30.8%；归母净利润23.1亿元，同比+34.9%；扣非净利润21.9亿元，同比+44.2%。2026Q1公司实现营业收入157.4亿元，同比+87.0%，环比+10.4%；归母净利润11.1亿元，同比+189.1%，环比+109.8%；扣非净利润11.0亿元，同比+198.6%，环比+130.9%。
    内生加外延并购持续提高钨原料自给率。公司现有钨精矿年产量约1.2万吨，自有矿山资源保障率为18.5%。广西博白巨典钨矿66万吨/年矿石处理量项目有序推进，达成后预计年产钨精矿约3200吨。2026年4月，公司完成收购九江大地矿业开发有限公司69%股权，九江大地目前拥有WO3金属量5.0万吨，钼金属量7.3万吨。此外，公司拟收购江西巨通实业有限公司30%股权，江西巨通拥有大湖塘南、北区钨矿采矿许可证，目前保有资源储量WO3金属量138.3万吨，钼金属量3.3万吨。
    量价齐升带动钨钼业务收入持续增长。2025年公司钨钼等有色金属实现收入196.3亿元，同比+17.2%；毛利率28.4%，同比+1.9pct。2025年公司硬质合金销量0.8万吨，同比+12.5%；切削工具销量5963万件，同比+16.2%；细钨丝销量1292亿米，同比-4.6%，公司光伏用钨丝市场份额超80%。2026Q1公司钨钼业务实现收入73.2亿元，同比+83.1%；利润总额17.6亿元，同比+238.8%。主要产品中，硬质合金产品销量同比增长5%，得益于产品价格上涨，销售收入同比增长156%；切削工具产品销量同比增长69%，销售收入同比增长78%；细钨丝因产品结构调整，销量同比下降19%，但销售收入同比增长73%。
    钴酸锂市场份额领先，电池材料业务收入高增。2025年公司电池材料实现收入198.1亿元，同比+47.6%；毛利率9.8%，同比-0.1pct。2025年公司钴酸锂销量6.5万吨，同比+41.3%，全球市场份额占比近50%；三元材料销量5.5万吨，同比+7.9%。2026Q1公司电池材料实现收入65.9亿元，同比+117.8%；利润总额2.6亿元，同比+94.2%。2026Q1公司动力电池正极材料（含三元材料、磷酸铁锂及其他）销量1.6万吨，同比增长26%，销售收入同比增长82%；钴酸锂销量1.5万吨，同比增长20%，销售收入同比增长154%。
    盈利能力持续提升，期间费用率有所下降。（1）盈利能力：2025年公司ROE为13.4%，同比+2.6pct；2026Q1公司ROE为6.0%，同比+3.7pct。（2）费用率：2025年公司期间费用率为7.9%，同比-1.1pct；2026Q1公司期间费用率为6.0%，同比-1.9pct，费用率同比下降。（3）负债率：截至2026Q1末，公司资产负债率为55.6%，同比+10.0pct，环比+3.2pct。
    投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为46.5/52.0/68.3亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动，成本端超预期上升，项目进度不及预期

业绩稳步增长，AI光联接加速放量

华工科技(000988)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年实现营业收入143.55亿元，同比增长22.59%；归母净利润14.71亿元，同比增长20.48%；2026年Q1实现营业收入42.66亿元，同比增长27.13%；归母净利润6.38亿元，同比增长55.76%。此外，公司已于2026年4月13日向香港联交所递交H股发行并上市申请，港股上市进程持续推进。
    2025年公司营业收入143.55亿元（+22.59%），归母净利润14.71亿元（+20.48%）；2026年Q1实现营业收入42.66亿元（+27.13%），归母净利润6.38亿元（+55.76%），毛利率19.81%，同比小幅下滑。光电器件系列产品在2025年实现收入60.97亿元，同比增长53.39%，营收占比提升至42.48%，成为驱动公司增长的最大力量。与此同时，激光加工装备及智能制造产线，2025年实现收入36.36亿元，同比增长4.13%，并保持29.40%的毛利率，贡献毛利10.69亿元；敏感元器件业务2025年实现收入40.27亿元，同比增长9.78%，毛利率24.46%，同样构成公司利润端的重要支撑。分地区看，2025年公司国外收入达20.10亿元，同比增长45.52%，占总营收的14.00%，海外业务增速明显快于整体收入增速，全球化布局持续推进。经营活动现金流量净额为-11.27亿元，主要系本期备货增长、固定资产投资，公司正为后续订单交付和产能释放进行物料储备及准备。
    AI算力需求推动光通信网络代际升级，公司联接业务加速放量。全球数据中心升级与云服务扩张持续推进，光模块作为数据中心内部高速互联的核心器件，正受益于AI算力需求爆发及网络技术升级。根据LightCounting数据，2024-2029年可插拔光模块出货量复合增速预计维持在22%，到2029年全球光模块市场规模有望突破370亿美元。800G光模块在2025年迎来需求高峰，1.6T光模块进入商用元年，CPO产品有望在2026-2027年开始规模上量。公司联接业务具备从芯片到器件、模块、子系统的全系列研发和规模化量产能力。产品端，公司已实现800G硅光LPO系列和1.6T光模块全球第一梯队规模化交付，并推出了1.6T LPO、3.2T NPO、3.2T CPO光引擎及400G/lane光引擎解决方案。在产能端，公司已投产武汉光电子信息产业研创园一期、泰国海外高速光模块产业基地、孝感智能终端产业基地，为后续业务扩容提供支撑。
    感知与智能制造业务多场景落地，新能源车、船舶、半导体等领域持续拓展。感知业务方面，公司持续从“单一感知”向“多维集成智能感知”、从“单一零件”向“集成模块”跃迁。新能源及智能网联汽车市场主导地位进一步强化，国内市场占有率高达70%，压力传感器进入多家头部车企且销售增速超过100%，气体传感器获得UL认证并实现量产突破，热管理集成模块取得首家主机厂项目定点。智能制造方面，公司以“装备智能化、产线自动化、工厂智慧化”为核心；订单主要来源于新能源汽车、船舶等五大行业，同时3DP-Cell增材自动化产线通过客户验证并获得订单，SiC行业系列装备完成客户端量产验证，体现公司“技术+场景”战略持续落地。
    投资建议：公司是国内领先的光器件一站式解决方案提供商，随着公司港股上市在即，全球化布局加速。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为24.71/33.34/40.58亿元，对应EPS分别为2.46/3.32/4.04元，当前股价对应PE分别为72.25/53.55/43.99倍。给予“买入”评级。
    风险提示：订单落地节奏不及预期、光模块物料紧缺、行业竞争加剧。

2026年一季报点评：低猪价使公司业绩承压，养殖成本持续下降优势凸显

巨星农牧(603477)
    事件：公司近日公布2026年一季度业绩，2026年第一季度，公司实现营业收入19.26亿元，同比增长17.04%，2026年一季度公司归母净利润为-3.56亿元，同比下降374.92%；扣非归母净利润为-3.02亿元，同比下降328.21%。
    猪价低迷叠加主动去产能，业绩阶段性承压：公司一季度业绩亏损主要受行业周期性因素及公司主动战略调整影响。具体来看，亏损主要由三部分构成：1）生猪销售价格持续低位，导致商品肥猪销售业务出现经营性亏损；2）为积极响应国家产能调控号召，公司一季度加大了对低效母猪的淘汰力度，导致产生资产处置损失6009万元；3）公司基于审慎原则，对存栏的消耗性生物资产计提了1.21亿元的资产减值准备。受阶段性淘汰母猪影响，公司Q1商品肥猪完全成本上升至约6.35元/斤，其中母猪淘汰影响约0.15元/斤。随着淘汰工作影响的减弱，成本已呈下降趋势，预计5月完全成本将降至6.3元/斤以内。
    聚焦高质量发展，成本改善趋势明确：公司战略重心已由规模扩张转向效率制胜，以成本领先为核心，迈入高质量发展新阶段。公司维持2026年全年完全成本6元/斤的目标不变，并提出了对标全球领先水平的PSY30、完全成本5.3-5.5元/斤的最新展望目标，未来成本优化空间清晰。产能方面，公司能繁母猪存栏稳定在17-18万头的合理区间，对应全年500万头以上的自有仔猪供应能力，为未来把握行业机遇奠定坚实基础。
    盈利预测及估值：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为75亿元、90亿元、106.5亿元；归母净利分别为-1亿元、2.96亿元、2.2亿元，我们维持公司“买入”评级不变。
    风险提示：猪价持续低迷、重大动物疫病等。

城发环境，2025年报点评，归母净利同比增+8.3%，稳健增长

城发环境(000885)
    事件
    近期，城发环境公司披露2025年业绩。报告期内营收65.63亿，同比-0.72%；归母净利润12.36亿，同比+8.29%；经营活动的现金流为20.82亿，加权ROE为13.76%，基本EPS为1.9252。
    公司2025年度分红金额2.48亿，占当期归母净利润的20%；全年分红1次，每股派息0.3860元（税前）；按照年报披露日的股价计算，股息率为2.94%。
    2026年Q1业绩，扣非后的归母净利润为2.96亿，同比+10.23%。
    点评
    城发环境股份有限公司是河南投资集团控股的环保上市公司（股票代码为000885），业务涉及生活垃圾、餐厨垃圾、城市污泥等各类低值废弃物的无害化处置和资源化利用；城镇供水、污水、清洁供暖项目的投资、建设及智慧化运营；高速公路等交通设施及配套产业的投资、建设运营；工程设计咨询等专业化服务。
    拆分2025年收入结构：环保行业营收52.15亿，占比79.5%，毛利18.15亿，占比70%；高速公路营收13.5亿，占比20.54%，毛利7.79亿，占比30%；截至2025年12月末，公司总资产325.65亿元，同比上升6.05%；净资产94.87亿元，同比上升11.92%。
    投资评级
    我们看好公司的六大战略共识：“现金流战略、优势并购战略、大固废协同战略、CMS精益管理战略、数智科技战略、国际化战略”，经营业绩保持平稳，净利润实现连续增长。未来，外延拓展与内生挖潜，继续协同发力，我们维持“增持”评级。
    风险提示
    贸易货量波动风险；腹地经济波动与产业转移带来的风险；安全生产风险；重资产属性导致投资回收期较长的风险；

安防镜头龙头，人工智能发掘新潜力

宇瞳光学(300790)
    事件：公司发布《2025年度向特定对象发行股票并在创业板上市募集说明书（修订稿）》向特定对象发行A股股票募集资金总额不超过人民币89000.00万元（含本数，已扣除财务性投资影响），扣除发行费用后的募集资金净额拟投入：1.车载光学生产项目；2.东莞市宇承科技有限公司多元化应用光学项目；3.玻璃非球面镜片扩产项目；4.补充流动资金。
    安防镜头基本盘稳固，人工智能拓展增长潜力。公司是全球最大的安防镜头生产商，与海康威视、大华股份等头部安防企业建立了长期稳定的合作关系，产品线布局齐全，广泛应用于安防、机器视觉和车载等领域。伴随人工智能的快速兴起，光学镜头作为重要信息输入端口，应用场景得以不断丰富。公司此次发行定增，有望进一步加强公司在光学、机器视觉、医疗器械、红外热成像、摄影摄像等多个新应用领域的光学镜头等光学零部件产品的产业布局，巩固并扩大市场份额，提高公司的市场地位；同时，也有助于公司持续跟进产业技术发展方向，进一步完善产品结构，发挥多类别产品的协同效益，拓宽利润增长点。
    向产业链上游延伸，推动重要光学材料国产替代。公司通过参股拓烯科技，合作开发关键材料，实现关键材料的自主可控；通过参股成都赛林斯，合作开发生产光学玻璃材料、低熔点模压玻璃材料、红外硫系玻璃材料，利用优质产业资源，促进产业协同发展及拓展业务合作，保证产业链供应链的韧性与安全。公司业务向产业链上游延伸，有利于优化公司产品结构实现现有产品的高端化进阶。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收43.09、55.99、73.24亿元，实现归母净利润3.93、5.54、7.84亿元。对应PE34.75、24.67、17.45x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期风险、行业景气度波动风险、其他风险。

2026年一季报点评：业绩符合预期，核心产品商业化开启驱动业绩增长

禾元生物(688765)
    事件：公司近日公布2026年一季报，2026年一季度公司实现营收962.81万元，同比增长132.39%，主要系核心产品奥福民于2025年7月获批上市后开始贡献收入。归母净利润为-3,604.59万元，亏损同比收窄25.2%。
    奥福民商业化稳步推进，多重催化剂驱动未来放量：奥福民作为全球首个利用水稻胚乳细胞生物反应器生产的重组人白蛋白，是公司当前的核心价值所在。奥福民已在全国各省市招采平台完成挂网，初步解决了入院的通道问题。一季度的收入增长正是该产品商业化初期的体现。更重要的是，公司正积极准备2026年度的国家医保目录谈判，若能成功纳入医保，将极大提升产品的可及性和市场渗透率，是产品能否快速放量的关键一步。
    适应症拓展打开更大市场空间：公司目前获批的适应症为肝硬化引起的低白蛋白血症，主要对应科室为消化内科和肝病科。为拓展更广阔的市场，公司于2026年2月启动了IV期真实世界研究，旨在将适应症扩展至更广泛的低白蛋白血症和/或血容量不足患者。该研究进展迅速，自3月实现首例入组后，截至5月上旬已入组418例，预计7月底可完成全部2000例患者的入组，后续将提交补充申请，有望为公司营收带来新的增量。
    国际化布局启动，打开长期天花板：公司正积极推进奥福民的国际多中心III期临床，目前与美国FDA的方案已基本敲定，争取在2026年内实现首例患者入组。海外发达国家对重组蛋白药物接受度高，且公司产品作为药用辅料出口价格可观（约20多美金/克），若III期临床成功，将打开巨大的海外市场空间。
    产能扩张保障未来供应，技术迭代驱动成本下降：公司年产120吨的募投产业化基地建设进展顺利，其中一个车间已进入设备安装调试阶段，预计6月底可进行调试，并计划于今年底向药监局提出现场地变更申请。为匹配未来产能需求，公司已将上游药用水稻的种植面积从2025年的9000亩提升至2026年的15500亩，为明年的生产备足原料。目前10吨产线采用二代技术，满产后单位成本预计为10-13元/克。随着未来120吨产能释放、应用表达量更高的三代技术（约30g/kg糙米）以及规模效应显现，单位成本有望进一步降至7-10元/克，远低于血浆提取白蛋白15-20元/克的成本，具备极强的市场竞争力。
    盈利预测及估值：我们预计公司2026/2027/2028年收入为0.6亿元/4.7亿元/11.5亿元，对应归母净利润-2.46亿元/0.78亿元/1.46亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期，产品推广不及预期，产品价格大幅下降等。

2026年一季报点评：创新驱动穿越周期，宠物疫苗布局打开成长新空间

科前生物(688526)
    事件：近日公司发布2026年第一季度报告，报告期内实现营业收入2.28亿元，同比下降7.20%；实现归母净利润0.79亿元，同比下降26.79%；实现扣非后归母净利润0.69亿元，同比下降24.19%。
    主业猪疫苗短期承压，符合行业趋势：公司2026年一季度收入和利润的下滑，主要反映了下游生猪养殖行业景气度不佳以及动保行业产能过剩、竞争加剧的现状。作为国内猪用疫苗龙头企业，公司业绩与生猪产业周期密切相关。当前阶段，下游养殖利润微薄甚至亏损，导致养殖户及集团客户在防疫投入上更为谨慎，对疫苗产品的需求和价格均构成压力。报告期内，猪伪狂犬病基因工程活疫苗、猪丹毒基因工程亚单位疫苗、猪支原体肺炎活疫苗等多款猪用疫苗产品均处于“新兽药注册”阶段。这些新产品的持续推出，将有助于公司在激烈的市场竞争中通过产品迭代和技术优势，巩固并提升市场份额，增强盈利能力。
    宠物疫苗等新品布局打开长期成长空间：公司研发管线丰富，尤其在宠物动保这一新兴赛道布局领先，有望为公司打开第二增长曲线。报告期内，公司与华中农大合作研发的猫三联（猫瘟病毒、猫杯状病毒、猫疱疹病毒）灭活疫苗项目进展顺利，已进入新兽药注册阶段，商业化在即。此外，公司还在积极推进猫四联灭活疫苗、犬四联活疫苗等多个宠物疫苗及检测试剂的研发工作。宠物板块产品的陆续上市，将帮助公司摆脱传统猪用疫苗市场的价格战，提升盈利能力和估值水平。
    盈利预测及估值：考虑到下游周期影响，公司短期业绩承压，但公司作为研发驱动的动保龙头，在宠物疫苗等高潜力赛道的布局有望在未来贡献显著增量。我们预计公司2026-2028年营收分别达到9.69亿、12.11亿、13.32亿，归母净利润分别为3.91亿、4.37亿、4.94亿，维持“买入”评级。
    风险提示：下游养殖行情景气度不及预期风险、新产品上市进度不及预期风险、市场竞争加剧风险。

海思科：创新转型进入收获期，核心产品放量可期

海思科(002653)
    报告摘要
    四款重磅产品构建核心增长引擎
    环泊酚：静脉麻醉领头羊，美国上市打开新空间。环泊酚是海思科首个自主研发并获批上市的1类静脉麻醉创新药。2020年12月环泊酚在国内获批上市，2021年首次纳入国家医保目录，目前已有3个适应症纳入国家医保目录。2025年环泊酚继续在静脉麻醉药市场领域保持份额第一，全年销售额超过17亿元。
    2025年7月环泊酚全麻诱导适应症的NDA申请获得FDA受理，近期已获得FDA批准上市，成为中国首个在海外获批上市的1类静脉麻醉创新药，进一步打开全球市场空间。
    安瑞克芬：全球首个获批镇痛的外周κ受体激动剂。安瑞克芬是全球首个规避了传统阿片类药物的成瘾性，不纳入精麻管制的新型外周κ阿片受体激动剂类镇痛药物。2025年5月安瑞克芬获批腹部手术术后镇痛适应症，同年9月获批慢性肾脏疾病相关中重度瘙痒适应症。2025年底通过医保谈判纳入国家医保目录，2026年开启医保首年放量，成为公司新的增长点。此外，术后疼痛适应症NDA已获CDE受理，未来有望覆盖更广阔的术后镇痛市场。
    克利加巴林：中国首个获批成人DPNP的1类创新药。克利加巴林是第三代钙离子通道调节剂，克服了前两代药物滴定复杂、安全性不足等局限，在神经病理性疼痛治疗中展现快速起效、强效镇痛及良好安全性优势。2024年5月在国内获批糖尿病性周围神经病理性疼痛（DPNP）适应症，同年6月在国内获批带状疱疹后神经痛适应症。
    考格列汀：全球首个超长效双周口服降糖药。考格列汀是全球首个双周超长效口服DPP-4抑制剂，2024年6月在国内获批用于2型糖尿病治疗。考格列汀每两周给药一次的超长效优势，显著提升了患者用药依从性，尤其适合老年糖尿病患者，已被《中国老年糖尿病指南（2024版）》列为一线用药。
    多项对外授权开启价值兑现新通道
    海思科国际化战略加速推进，近年来已达成多项对外授权交易，目前已成功实现TYK2、DPP-1、PDE3/4、Nav1.8等创新管线的对外授权。2026年1月，公司与美国AirNexis就HSK39004项目签订独占许可协议。2026年4月，公司与艾伯维就Nav1.8抑制剂签署授权许可协议，获得3000万美元首付款及最高7.15亿美元里程碑付款。2026年6月，公司与礼来签署总金额最高达30.54亿美元的研发合作协议，双方将在多个疾病领域的新药研发方面开展战略合作。
    多元化管线布局打开长期成长空间
    海思科已构建起覆盖代谢、自免、呼吸和肿瘤等多领域的多元化创新药管线，多个项目处于临床开发中后期，并有望迎来密集数据读出。
    代谢疾病领域：HSK31679是全球第二、国内首个纳入突破性疗法的THR-β激动剂，IIa期研究显示12周治疗可降低肝脏脂肪含量29.2%，目前已进入III期临床。
    自身免疫领域：HSK39297是国内首批申报上市的国产CFB抑制剂，用于治疗阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH），已于2025年12月提交上市申请。HSK44459为全球第二的PDE4B抑制剂，肺纤维化适应症已推进至III期。
    呼吸疾病领域：HSK31858是潜在同类最佳的DPP-1抑制剂，预计2026年进入海外III期。HSK39004混悬液和粉雾剂型II期临床研究取得积极结果，其中粉雾剂为全球临床进度第一的PDE3/4。
    盈利预测与估值
    公司四款已上市重磅创新药处于快速放量阶段，同时多元化管线国际化持续推进将进一步打开市场空间。我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为54.04/64.18/80.01亿元，同比增速为23.16%/18.77%/24.66%。归母净利润分别为8.31/8.22/10.48亿元，同比增速为219.96%/-1.06%/27.48%。EPS分别为0.74/0.73/0.94元，当前股价对应PE分别为64倍/65倍/51倍。
    根据DCF估值模型，参考10年期国债收益率，医药板块平均收益率，假设WACC=5.37%，永续增长率3.00%，测算得出合理市值为776.02亿元，对应目标股价69.29元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。

2026年一季报点评：收入稳增，利润短期承压，双引擎逻辑持续验证

特宝生物(688278)
    事件：公司近日公布了2026年一季报，2026年一季度公司实现营业收入7.98亿元，同比增长18.48%。一季度实现归母净利润为1.64亿元，同比下降9.68%；扣非归母净利润为1.65亿元，同比下降12.34%。
    派格宾：乙肝临床治愈基石，增长逻辑稳固。派格宾作为公司核心产品和国内长效干扰素市场的独家品种，是驱动一季度收入增长的主要引擎。派格宾于2025年10月获批全球首个乙肝临床治愈（HBsAg持续清除）相关适应症，极大地巩固了其在乙肝治疗领域的学术高地和基石地位。临床数据显示，派格宾联合TDF治疗可实现31.4%的停药后HBsAg清除率，且2年延长随访期间治愈状态维持率高达90%以上，疗效优势显著。
    益佩生：医保落地开启放量周期。益佩生于2025年5月获批上市，并于同年12月成功纳入国家医保目录，自2026年1月起执行。医保落地后，其年化治疗费用已具备与短效水针竞争的优势，极大地提升了药品可及性，为替代存量巨大的短效市场奠定了基础。
    盈利预测及估值：我们预计公司2026/2027/2028年收入为44.35亿元/52.33亿元/62.27亿元，对应归母净利润11.64亿元/14.48亿元/17.37亿元。我们认为，公司长效蛋白药物带动业绩增长，乙肝临床治愈和核酸药物研发打造创新平台企业，维持“买入”评级。
    风险提示：产品研发不及预期，产品大幅降价等。

珠海港，2025年报点评，坚持双轮驱动方向，无惧短期承压

珠海港(000507)
    事件
    近期，珠海港公司披露2025年业绩。报告期内营收43.87亿，同比-14.4%；归母净利润2.41亿，同比-17.43%；扣非归母净利2.39亿，同比-7.89%；经营活动的现金流为9.58亿，加权ROE为4.01%，稀释EPS为0.2351。
    公司2025年度分红金额0.49亿，占当期归母净利润的20.3%；全年分红1次，每股派息0.054元（税前）；按照年报披露日的股价计算，股息率为1%。
    2026年Q1业绩，扣非后的归母净利润为0.66亿，同比-9.72%。
    点评
    公司坚持“港航物流和新能源”产业双轮驱动，依托港口这一战略核心资源和立身之本，建立了以珠海高栏母港为中心的港口物流航运业务体系；同时凭借与央企、国企的良好合作及外延式并购，公司构建起了以风电、光伏、管道天然气、天然气发电为依托的新能源、清洁能源产业链；未来公司以港航物流产业作为发展的立足之本、新能源板块良好稳定的盈利作为公司发展的重要支撑，形成双主业协同发展的双轮驱动格局。
    拆分2025年收入结构：新能源营收24.7亿，占比56.34%，毛利6.06亿，占比50.39%；港口运输营收18.14亿，占比41.36%，毛利5.66亿，占比47.03%；
    投资评级
    公司因为遭受国际贸易摩擦、电价市场化竞价以及成本刚性上涨等诸多不利因素影响，导致25全年和26Q1业绩承压。但2025年发布的《2025-2030年发展战略规划》，提出深入实施“四大战略”，此举或持续能激活公司发展新动能。我们看好公司的这次战略规划，继续给予“增持”评级。
    风险提示
    贸易货量波动风险；腹地经济波动与产业转移带来的风险；安全生产风险；重资产属性导致投资回收期较长的风险；

Q1业绩增长靓丽，横纵拓展加速平台化布局

长光华芯(688048)
    事件：公司发布26年一季报，公司26年一季度营业总收入1.30亿元，同比增长37.81%；归属于母公司所有者的净利润0.04亿元，同比扭亏为盈；扣非后归母净利润-0.12亿元，同比亏损收窄。
    26Q1业绩增长靓丽，光通信芯片进展显著。公司26Q1收入端高成长延续，归母净利润同比扭亏为赢，环比实现445%增长。分业务来看，下游工业激光器市场的回暖，叠加公司高功率激光器业务产品结构不断优化，专注高端市场客户，推出新产品，带动公司盈利能力持续提升；受益于算力需求爆发式增长，公司高效率VCSEL系列产品及光通信芯片系列产品进展显著，客户订单开始起量，为业绩增长贡献增量。
    光通信芯片产品矩阵丰富，硅光、薄膜铌酸锂方向前瞻性布局。公司重点布局光通信领域，目前已形成VCSEL、DFB、EML、PIN四大类光通信芯片产品矩阵，满足超大容量的数据通信需求。公司已通过产业投资和技术研发，在硅光、薄膜铌酸锂等下一代技术方向进行前瞻布局：公司通过投资苏州匀晶光电技术有限公司布局薄膜铌酸锂新材料方向。伴随行业向3.2T模块、量子光芯片等下一代技术演进，硅光集成将深度绑定全球数字化进程，成为光通信不可逆的技术主线。同时，硅光集成也是激光传感、激光显示等应用的发展趋势。公司通过全资子公司出资成立星钥光子，提前布局这下一代技术路线。根据星钥光子的产线建设进度，有望在26年年底实现工艺通线，27年正式投入生产。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为7.22、10.13、13.78亿元，同比增速分别为51.18%、40.36%、36.03%；归母净利润分别为0.74、1.54、2.98亿元，同比增速分别为242.07%、106.86%、93.23%，对应26-28年PE分别为805X、389X、200X，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

AI算力基建浪潮，卡特彼勒、摩丁再创历史新高

银轮股份(002126)
    事件：近期，北美AI算力基建浪潮持续演绎，银轮的大客户和可比公司，卡特彼勒、摩丁相继历史新高，电力能源板块是公司业务结构中弹性最大的板块之一，公司与海外发电机组头部客户的合作，持续产能扩张把握AI算力基建浪潮。
    北美AI算力基建浪潮驱动电力能源业务高增。银轮大客户卡特彼勒在2026年Q1，将2030年总产能规划从50GW上调至65GW，受AI数据中心发电设备需求强劲拉动，将大型发电机目标产能基于2024年水平提升至近3倍，燃气发电机的扩产超预期。银轮可比公司摩丁制造，近期与某家战略数据中心客户签署了一项长期产能协议，将为其提供先进数据中心冷却解决方案，供应总价值超过40亿美元。卡特彼勒、摩丁、银轮相继创出历史新高。
    银轮的电力能源板块是公司业务结构中弹性最大的板块之一，重点布局柴油与燃气发电机组业务，包括大马力发电机冷却模块、燃气发电机尾气排放处理、各种换热器等核心品类。早前，公司获得某国际著名机械设备公司的燃气发电机尾气排放处理系统项目定点。项目预计将于2026年四季度开始供货。根据客户需求预测，预计年销售额约13,100万美元。本次定点是客户对公司全球化交付能力、研发能力、制造水平、质量管理、成本控制等综合实力的高度认可。本项目在全资子公司YINLUN TDI,LLC所属墨西哥蒙特雷工厂实施，这将显著提升公司在北美市场的核心竞争力，是公司实施全球化战略的重大成果，并对进一步拓展电力能源领域业务具有积极影响。
    数据中心液冷+储能超充液冷打造第三增长曲线高增。公司数字能源（AI液冷）板块聚焦数据中心液冷、储能、充换电、低空经济四大核心应用领域，其中数据中心液冷是公司中长期战略级布局赛道，公司以液冷CDU不锈钢板式换热器为核心切入点，海外市场公司已与多家大型CSP云厂商及服务器厂商建立合作关系。国内市场方面，已有部分数据中心服务器相关业务实现项目落地。受益于储能行业持续景气度提升，公司储能业务保持快速发展态势。产品布局聚焦液冷板、液冷空调等核心品类，精准匹配行业需求，目前公司已与行业头部客户建立稳定配套合作关系，产品交付顺利，市场拓展积极推进。
    人形机器人业务引领第四增长曲线突破。公司与伟创电气、科达利、开普勒等共同出资设立苏州依智灵巧驱动科技，公司是基于具身智能机器人在未来领域的发展前景，各方预期具身智能机器人核心零部件灵巧手将具有广阔的市场前景。目前是其产业及产品发展的关键时期，各方以合资方式成立新公司进行深度的合作，充分发挥各方在具身智能机器人领域的优势，通过各方的资源投入提升技术研发和制造能力，进一步提升合资公司的综合效益，推动具身智能机器人产业的快速发展。另外，公司在具身智能领域已获得10项机器人领域专利授权，在关键零部件开发与市场拓展方面均取得重要进展，为打开新的成长空间奠定基础。公司人形机器人业务制定“1+4+N”发展战略，聚焦旋转关节模组、线性关节模组、灵巧手模组、热管理模组等相关核心零部件。
    全球布局，属地生产。公司在美国，墨西哥，波兰，马来西亚，印度，瑞典均能生产基地布局。公司进一步完善全球属地制造布局，北美以休斯顿总部为核心，提升美国本土研发、销售、生产制造能力，完成墨西哥第三工厂建设并投产；在东南亚，马来西亚乘用车工厂建成投产，马来西亚商用车工厂完成建设规划；在欧洲，波兰新工厂（TMT）完成现有项目产能扩产。公司发电业务需求主要集中在北美地区，核心产能布局于墨西哥，欧洲区域亦在规划产能布局，以支持当地客户需求。
    投资建议：复盘把握银轮三年3波行情启示录。我们在24年8月发布报告，强call银轮“热管理龙头的AI时刻”，把握住了第一波数据中心液冷行情；我们在25年4、5月连发2篇报告，强call银轮的“人形机器人时刻”，又把握住了第二波人形机器人行情；我们又在8、9月连发2篇报告强call液冷，并在11月的报告强call第三增长曲线高增，公司电力能源板块受益北美缺电，银轮市值接连创出历史新高。我们通过对公司“热管理专家”的定位和对平台型产品的持续跟踪，把握住了公司相继在数据中心AI液冷、人形机器人、电力能源燃气发电机等业务的成长，公司市值增长3倍以上。
    预计2026-2028年收入分别为187.8/214.5/257.4亿元，归母净利润分别为12.7/15.7/19.1亿元，对应PE分别为33/27/22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期；新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

金锑双轮驱动，远期成长空间广阔

湖南黄金(002155)
    事件：2025年公司实现营业收入501.8亿元，同比+80.3%；归母净利润14.9亿元，同比+75.8%；扣非净利润15.3亿元，同比+75.5%。2026Q1公司实现营业收入188.3亿元，同比+43.5%，环比+109.5%；归母净利润6.0亿元，同比+79.2%，环比+29.7%；扣非净利润5.9亿元，同比+82.6%，环比+25.6%。
    自产金产量有所下滑，未来金、钨产量提升空间较大。2025年公司自产金3.4吨，同比-7.4%；自产锑1.4万吨，同比-6.7%；自产钨精矿908标吨，同比+3.3%。公司甘肃加鑫以地南金矿项目有望于2027年投产，该项目采选设计规模为50万吨/年。2026年1月，公司发布公告，拟以发行股份的方式收购黄金天岳、中南冶炼100%股份，黄金天岳拥有湖南省万古矿区12宗矿业权。根据湖南省人民政府门户网站2024年11月22日发布的官方信息，湖南省地质灾害调查监测所在万古金矿田地下2000米以上深度地层发现超40条金矿脉，金品位最高达138克/吨，探矿核心区累计探获黄金资源量300.2吨，地下3000米以上远景黄金储量超1000吨，此次收购有望显著提升公司远期矿产金产量。此外，2025年11月，公司控股子公司新邵四维矿产有限公司取得新邵县潭溪钨矿采矿许可证，采选规模为99万吨/年，该项目达产后公司钨产量将迎来明显增量。
    自产金、锑品为核心利润来源，钨品价格显著提升有望增厚公司利润。2025年公司自产金/锑品收入分别为26.5/27.5亿元，同比+16.8%/+11.0%；毛利率分别为59.3%/51.0%，同比+11.0/7.7pct；毛利分别为15.7/14.0亿元，毛利占比分别为51.0%/45.5%，自产金、锑品为公司核心利润来源。2025年公司仲钨酸铵收入1.9亿元，同比+42.2%；毛利率为35.6%，同比+36.6pct。根据iFind数据，2025年钨品出口均价为37.7万元/吨，同比+27.7%；2026Q1均价为87.6万元/吨，同比+171.3%；2026年4月均价涨至150.1万元/吨，钨品价格显著提升有望增厚公司利润。
    盈利能力持续提升，资产负债率保持较低水平。（1）盈利能力：2025年公司ROE为18.3%，同比+6.1pct；2026Q1公司ROE为6.8%，同比+2.2pct。（2）费用率：2025年公司期间费用率为2.2%，同比-1.3pct；2026Q1公司期间费用率为1.2%，同比-0.4pct，费用率同比下降。（3）负债率：截至2026Q1末，公司资产负债率为12.8%，同比-1.6pct，环比-0.6pct，维持较低水平。
    投资建议：近期黄金价格受美联储加息预期压制，但美元信用走弱、地缘冲突不断、央行持续购金等因素仍然支持黄金长期上涨逻辑。公司未来内生成长空间较大，我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为25.0/29.3/36.9亿元（2026-2027年前值22.8/25.5亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动，成本端超预期上升，项目进度不及预期

比亚迪的CNOA时刻

比亚迪(002594)
    事件：比亚迪智能化战略发布会，继智能泊车安全兜底后再次率先承诺为城市领航CNOA安全兜底，开启比亚迪智能化下半场。
    比亚迪智能化下半场。比亚迪继智能泊车安全兜底后再次率先承诺为城市领航安全兜底，全球唯一“城市领航+智能泊车”双兜底。比亚迪天神之眼，开创全民城市领航时代。比亚迪自研中国首款4nm智驾芯片璇玑A3，芯片制程行业第一车规级4nm，单位算力功耗最低较同级产品低20%，支持自动驾驶L3/L4，整车算力(3颗)超2100TOPS，天神之眼全新产品矩阵，新增天神之眼自动驾驶版(L3/L4)。继比亚迪发布第二代刀片电池及闪充技术，电动化上半场完美收官之后，比亚迪开启智能化下半场。
    出口高增，SHENZHEN世界。公司海外市场持续保持高增长态势，2026年Q1乘用车及皮卡海外销售319,751辆，4月销量再创新高，当月新能源汽车出口135,098辆，占当月总销量比重超42%，海外市场已成为业绩增长的核心引擎。目前公司在泰国、巴西等海外生产基地产能稳步释放，本地生产、本地销售的模式持续优化。依托本地化产能与差异化产品策略，公司在欧洲、东南亚、拉美等核心区域市场份额持续提升。比亚迪2025年新能源汽车销售460.2万台，蝉联全球新能源汽车市场销量冠军，全球首家达成第1500万台新能源汽车下线的车企。其中，乘用车及皮卡海外销售105万台，同比增长145%；新能源汽车出海足迹已覆盖全球119个国家与地区，在泰国、新加坡、巴西等多国市场登顶榜首；在欧洲市场，根据欧洲汽车制造商协会统计数据，2025年比亚迪新车注册量同比增长268.6%，更在英国、意大利、西班牙等多国新能源汽车市场名列前茅。比亚迪持续构建海外市场“研发+制造+运输+销售”全链条运营生态。比亚迪已正式加入国际汽车工作组（IATF）。作为全球新能源汽车领军企业，比亚迪将与大众、通用等国际汽车巨头共同参与国际核心标准的制定。此举标志着中国汽车企业在国际标准领域迈出重要一步，助力出口海外取得更大成功。
    技术为王，高端突破。公司2025年研发投入634亿元，同比增长17.1%，连续两年位列A股上市公司第一。比亚迪坚定加码研发，重磅技术涌现，多项颠覆性技术震撼发布：比亚迪发布第二代刀片电池颠覆性闪充体验，5分钟充好，9分钟充饱，全球量产最快充电速度，打造全链路锂离子闪通技术体系；并启动“闪充中国”战略，在全国大批量建设闪充站，预计到今年年底建设落成20000座闪充站，闪充站建设（截至2026年3月25日）累计建成：4,990座闪充站，覆盖城市：292个。第五代DM技术：创新运用AI大模型，百公里亏电油耗降至2.6L，油耗再降10%。Haohan储能系统：搭载全球最大2710Ah储能专用刀片电池，系统最小单元容量达14.5MWh。2025年储能系统出货量超60GWh，位列全球第一。天神之眼辅助驾驶系统车型保有量：超270万台，保有量中国车企第一。加速科技平权落地。此外，比亚迪高端品牌方程豹、腾势、仰望品牌销售39.66万台，同比增长109%，销量占比8.7%，同比提升4.2pct。
    投资建议：比亚迪的CNOA时刻。比亚迪在智能泊车安全兜底后再次率先承诺为城市领航安全兜底，比亚迪天神之眼，开创全民城市领航时代。这是比亚迪在发布第二代刀片电池颠覆闪充体验，启动“闪充中国”战略，电动化上半场完美收官之后，比亚迪正式开启智能化下半场。高油价驱动比亚迪出海持续高增，海外生产基地产能稳步释放，加速构建海外市场“研发+制造+运输+销售”全链条运营生态。预计公司2026-2028年营收分别为9425、10511、11395亿元，归母净利润分别为406、511、614亿元，对应PE分别为22/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、出口不及预期、价格战加剧超出预期、原材料价格波动超预期。

业绩持续高增，CPO产业化重塑增长空间

天孚通信(300394)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年实现营业收入51.63亿元，同比增长58.79%；归母净利润20.17亿元，同比增长50.15%。2026年Q1实现营业收入13.30亿元，同比增长40.82%；归母净利润4.92亿元，同比增长45.79%。
    2025年公司营收51.63亿元（+58.79%），归母净利润20.17亿元（+50.15%）；2026年Q1营收13.30亿元（+40.82%），归母净利润4.92亿元（+45.79%），毛利率56.60%，环比小幅下滑。有源光器件业务在2025年实现收入29.98亿元，同比大幅增长81.11%，营收占比提升至58.06%，成为驱动公司增长的主引擎。与此同时，无源光器件业务作为公司的“利润压舱石”，2025年实现收入20.84亿元，同比增长32.23%，并保持了高达63.67%的毛利率，为公司贡献了稳定的利润基石；2025年，公司外销收入达38.39亿元，占总营收的74.35%，深度绑定北美AI巨头客户；此外，一季度末公司预付款由25年底的0.21亿元提升至0.97亿元，表明公司正积极预付材料款与设备款，强化物料储备。
    CPO布局卡位领先，核心器件已实现稳定交付。AI训练集群和超大规模数据中心的快速扩张带来了前所未有的互连压力。根据LightCounting数据，AI集群用高速光模块与CPO市场在算力需求驱动下快速增长，2025年市场规模达165亿美元，2026年预计增至260亿美元，连续两年增速约60%。头部AI算力基础设施厂商及云厂商持续上调资本开支，成为行业增长核心动力。公司作为全球领先的光器件一站式解决方案提供商，前瞻性布局CPO（光电共封装）技术路线，并已取得实质性进展。公司面向CPO领域配套的FAU（光纤阵列单元）、ELS（外置光源）等核心光器件产品已实现稳定交付，能够较好满足客户对高性能、高精度、高一致性的严苛要求，确立了在下一代数据中心光互连技术中的先发优势。随着CPO产业在2026年加速从技术验证走向规模商用，公司作为核心上游供应商，有望率先受益于该增量市场带来的弹性。
    1.6T光引擎规模放量，无源器件协同增长，平台化优势持续显现。在传统有源业务方面，公司1.6T光引擎已成功实现规模量产，充分抓住了AI算力爆发带来的高速率产品需求，为业绩增长提供了强劲动能。在无源业务方面，公司持续深耕微光学组件、波分复用器件等高精密产品，通过垂直整合与全工序自产，有效控制成本并保障了高可靠性与一致性。公司的无源产品线，如FAU阵列、波分复用器等，不仅在传统光模块中需求旺盛，更是CPO架构中不可或缺的关键组件。公司依托平台化整合能力，构建了覆盖精密陶瓷、光学玻璃、FAU阵列、高速光引擎封装等八大技术平台的一站式解决方案。
    投资建议：公司作为全球领先的光器件一站式解决方案提供商，前瞻性布局CPO（光电共封装）技术路线。随着CPO产业在2026年加速从技术验证走向规模商用，公司作为核心上游供应商，有望率先受益于该增量市场带来的弹性。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为32.52/49.16/68.62亿元，对应EPS分别为4.17/6.31/8.81元，当前股价对应PE分别为107.22/70.93/50.82倍。给予“买入”评级。
    风险提示：CPO落地节奏不及预期、1.6T光模块物料紧缺、行业竞争加剧。

立华股份：养猪成本管控进入第一方阵，黄鸡业务持续盈利

立华股份(300761)
    事件：公司近日发布2025年报及2026年1季报。2025年，实现营收187.29亿元，同比+5.67%；实现归母净利润为5.78亿元，同比-62.01%；扣非后归母净利润6.06亿元，同比-60.01%;经营活动现金净流量为18.48亿元，基本每股收益为0.69元。2025年利润分配预案为每10股派发现金红利2.5元（含税）。2026年Q1，实现营收45.9亿元，同比+12.32%；归母净利润为1.55亿元，同比-24.85%；扣非后归母净利润为1.43亿元，同比-22.38%。点评如下：
    养猪业务成本进一步下降，进入行业第一方阵。2025年，公司生猪出栏211.16万头，同比+62.88%；实现销售收入39.02亿元，同比+33.31%，占公司总收入的20.84%；2025年，生猪市场行情上半年好于下半年，公司全年肉猪销售均价13.85元/公斤，同比下降约19.94%；毛利率为18.27%，较上年下滑5.19个百分点。由于公司生产运营稳定，上市率、断奶成本等关键指标超额完成年度目标，推动生产成本不断改善。全年肉猪完全成本降至12元/公斤，同比下降约16.5%。2026年1季度，公司生猪出栏55.22万头，同比14.16%；销售均价11.84元/公斤，同比-22.66%；实现销售收入8.03亿元，同比-11.17%。成本方面，公司斤猪完全成本从2025年12月份的6元下降至26Q1的5.9元，成本实现U形反转，回到了行业第一方阵。公司始终致力于品种改良和部分生产指标的提升，斤猪成本仍有进一步下降的空间。
    肉鸡业务持续保持盈利。2025年，公司销售肉鸡（含毛鸡、屠宰品及熟制品）5.67亿只，同比+9.90%，市占率进一步提升；商品鸡销售均价11.40元/公斤，同比降低了-11.90%；养鸡板块实现营收146.27亿元，同比+0.66%；毛利率为9.28%，较上年下滑5.28个百分点。成本效率方面，公司养鸡板块生产成绩保持着较强竞争力，叠加饲料原料价格的回落，全年肉鸡完全成本11.1元/公斤，同比下降约6%，成本控制水平在行业中保持领先。2026年Q1，公司销售黄鸡13179.57万只，同比+7.26%；商品鸡销售均价11.88元/公斤，同比+8.56%；实现收入35.73亿元，同比+18.39%；成本方面，公司26Q1黄鸡完全成本控制在11.2元/公斤，4月份完全成本降至11.15元/公斤，随着Q2生产顺季到来，有利于各项生产指标的提升，预计成本将进一步下降。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为5.53/17.89亿元，EPS为0.66/2.14元，对应27年盈利的PE为9.28倍，维持“买入”评级。
    风险因素：国内猪鸡价格长期低迷，猪病和禽病爆发

立高食品：高基数下短期承压，大单品放量长期向好

立高食品(300973)
    事件：公司公布2025年年报及2026年一季度报告，2025年全年实现收入43.54亿元，同比+13.51%，实现归母净利润3.05亿元，同比+13.71%，扣非净利润2.95亿元，同比+16.13%。2026年一季度实现收入10.48亿元，同比+0.27%，实现归母净利润0.64亿元，同比-27.56%，扣非净利润0.61亿元，同比-29.57%。
    新兴渠道延续高增，奶油产品表现亮眼，26Q1商超高基数下收入短期承压。分产品看，2025年公司冷冻烘焙食品收入22.90亿元，同比+7.37%，收入占比约53%。烘焙食品原料收入20.41亿元，同比+21.84%，其中奶油/酱料/其他烘焙原料分别实现收入12.32/3.00/3.41亿元，同比分别+16.41%/+33.51%/+51.13%。UHT系列产品持续放量，2025年实现销售收入超8.5亿元，26Q1收入增长接近25%。分渠道看，2025/26Q1饼房流通渠道收入分别占比约51%/42%，同比均基本持平，呈现企稳态势。2025/26Q1商超渠道收入占比约27%/35%，同比约+25%/-10%，2025年高增受益于公司在核心商超客户的蛋挞、肉松小贝等新品上市后取得理想销售表现，26Q1下滑主要系去年同期季节性爆品“奶油小方”放量导致高基数。餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比保持在22%-23%，2025/26Q1同比分别+35%/+25%，保持较快增长。
    成本波动影响短期毛利，渠道投入致26Q1费用阶段性增加。2025/26Q1公司整体毛利率为29.67%/29.72%，同比-1.80pct/-0.27pct。分产品看，奶油和酱料产品毛利率分别同比-4.77pct/-6.37pct。毛利率下降部分油脂、进口乳制品等大宗原料成本上涨与毛利率相对较低的直供餐饮大客户酱料产品销售占比提升所致。费用方面，2025年公司销售/管理/研发费用率分别为10.75%/5.66%/2.99%，同比-1.35pct/-1.02pct/+0.07pct，整体控费提效成果显著。26Q1公司销售/管理/研发费用率分别为10.51%/6.45%/3.42%，同比+0.41pct/+1.04pct/+0.81pct。管理费用上升主要系广州区域产能调整的前期储备投入及信息化、数字化投入增加所致。研发费用率上升主要系公司储备大单品及为重点客户进行定制开发投入所致。
    渠道多元化战略成效显著，大单品策略持续推进。公司坚持“大单品、大客户、多元渠道”战略，成效逐步显现。商超渠道，去年底于核心商超新上的蛋挞、肉松小贝等三款产品已成长为大单品，月销表现理想。公司积极开拓地方性商超，通过输出成熟产品方案和陈列指导，Q1呈现高增趋势。烘焙原料方面，UHT奶油持续放量，大单品360Pro在高基数下仍有望保持较快增长。
    投资建议：我们预计2026-2028年收入47.6/52.2/57.0亿元，同比+9.4%/+9.5%/+9.3%，归母净利润3.3/3.8/4.4亿元，同比+7.6%/+17.0%/+14.0%，对应PE为14X/12X/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；经济复苏不及预期；产能建设不及预期。

安琪酵母：海外增长强劲，国内复苏加速

安琪酵母(600298)
    事件：公司发布2025年年报与2026年一季报，2025年公司实现总营收167.29亿元，同比+10.08%，归母净利润15.44亿元，同比+16.60%，扣非净利润13.59亿元，同比+16.19%。其中2025Q4实现收入49.42亿元，归母净利润4.28亿元，扣非净利润3.94亿元，Q4收入及利润环比均实现显著提速。2026Q1公司实现总营收45.34亿元，同比+19.49%，归母净利润4.26亿元，同比+15.08%，扣非净利润3.86亿元，同比+14.46%。
    海外业务延续高增，国内业务复苏强劲，食品原料成新亮点。分区域来看，2025年国外/国内分别实现收入68.48/98.05亿元，分别同比+19.88%/+4.08%，海外市场延续高增态势，是公司增长的核心引擎。2026Q1国外/国内分别实现收入19.31/25.76亿元，分别同比+14.6%/+22.7%。国内业务在餐饮烘焙需求修复的带动下实现强劲复苏，增速亮眼。分产品来看，2025年酵母及深加工产品/食品原料/制糖产品/包装类产品分别实现收入119.49/22.18/13.39/3.60亿元，分别同比+10.09%/+54.36%/+5.80%/-12.16%，其中酵母及深加工产品保持稳健增长，食品原料行业表现亮眼，酵母蛋白等新产品上的推广取得显著成效。26Q1核心酵母及深加工产品/食品原料业务实现收入32.56/6.15亿元，分别同比+17.4%/+41.7%，成为核心增长引擎。此外，制糖业务因并表晟通糖业，26Q1收入同比大幅增长125.0%至3.52亿元。
    毛利率稳步提升，短期因素扰动Q1利润表现。2025/26Q1公司销售毛利率为24.79%/26.47%，分别同比+1.22pct/+0.50pct。盈利能力改善主要得益于糖蜜价格下降带来的成本红利与高毛利率的海外业务收入占比提升。3月份海运费短期飙升扰动，26Q1毛利率提升趋势有所放缓。费用方面，销售/管理费用率基本稳定，财务费用因银行利息支与汇兑损失等有所增加，对利润端形成一定压力，2025/26Q1销售净利率分别为9.50%/9.69%，同比+0.60pct/-0.51pct。
    成本下行周期明确，海外扩张与新品类打造增长双引擎。展望未来，公司将继续推进全球化战略，海外市场仍是核心增长引擎。公司正加速海外制造布局，印尼、俄罗斯等新产能的建设将为海外市场扩张提供坚实基础。国内市场以酵母蛋白为代表的新兴业务正加速商业化，公司积极布局酵母蛋白、食品原料、酶制剂等，有望打造第二增长曲线，打开长期成长空间。利润端，公司迎来明确的成本下行周期。
    主要原材料糖蜜价格在25/26榨季已大幅回落，有望增厚2026年毛利率。同时，公司通过发展水解糖技术、扩建糖蜜储罐等方式，增强了对上游成本的管控能力。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司实现收入189.7/210.9/233.5亿元，同比增长13.4%/11.1%/10.7%，实现归母净利18.6/21.4/24.3亿元，同比+20.2%/+15.0%/+13.6%，对应PE为17x/15x/13x。公司作为全球酵母龙头，海外业务步入收获期，成本红利释放有望带来业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料成本波动风险；行业竞争加剧风险；海外市场拓展及汇率波动风险；下游需求复苏不及预期风险。

禾盛新材：拟定增募资用于国产智能算力中心建设，AI算力布局再加码

禾盛新材(002290)
    事件：2026年5月28日，禾盛新材发布《2026年度以简易程序向特定对象发行股票预案》。本次发行拟向不超过35名特定对象发行股票，募集资金总额不超过1.9亿元，主要用于国产智能算力中心建设。
    拟定增募资不超过1.9亿元，助力海曦技术加码智能算力。1）发行细则：本次发行采用简易程序，发行价格为不低于发行期首日前20个交易日股票均价的80%。募集资金总额不超过1.9亿元，发行股票数量不超过发行前总股本的30%，所发股份有6个月锁定期。2）资金用途：募集资金在扣除费用后将用于两个项目，其中1.33亿元拟投向“国产智能算力中心建设项目”，由控股子公司上海海曦技术实施，剩余0.57亿元用于补充流动资金；此举旨在将公司业务从设备销售延伸至算力运营服务。我们认为，公司在夯实传统家电复合材料业务的基础上，积极寻求战略转型，通过本次定增加码智能算力是公司培育第二增长曲线、优化业务结构的重要尝试；当前海曦技术已具备初步的技术和客户基础，本次项目建设或有助于其实现从项目制向持续运营的商业模式升级。
    投资建议：行业端，家电复合材料行业受益于“以旧换新”等政策推动，需求确定性增强；消费者偏好向高品质、智能化迁移，为行业带来结构性升级机遇。公司端，作为家电外观复合材料龙头，传统业务表现稳健；同时积极布局AI算力第二增长曲线，通过增资将持有国产高端服务器处理器芯片设计公司熠知电子的股权提升至17.05%，同时公司控股子公司海曦技术的AI业务聚焦政务、金融等场景应用，已形成新的增长引擎；并且出口业务拓展成效显著，全球化布局稳步推进。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为2.18/4.34/5.55亿元，对应EPS分别为0.88/1.75/2.24元，当前股价对应PE分别为109.23/54.94/42.94倍。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、关税政策反复、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

26Q1业绩显著回暖，布局算力租赁业务

赛意信息(300687)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入20.73亿元，同比下降13.45%，归母净利润-1.07亿元，同比下降176.90%。2026Q1实现营业收入4.83亿元，同比下降1.31%，归母净利润0.32亿元，同比增长28.74%。
    25年业绩承压，26Q1显著回暖。2025年公司业绩阶段性承压，首次出现年度亏损。主要原因包括：1）宏观环境影响下游客户数字化投入，导致收入下滑和毛利率承压。2）公司抢抓AI机遇，加大了在大模型、智能体等前沿技术领域的研发和市场投入，导致费用增加。3）为适应AI时代，公司主动进行人员结构优化，产生了一次性费用。4）基于谨慎性原则计提了相关资产减值准备。2025年公司毛利率为24.68%，同比下降5.78pct。销售、管理、研发费用率分别为8.42%/6.90%/13.11%，分别同比提升1.76pct/1.38pct/2.14pct。2026年一季度，公司毛利率已大幅回升至32.37%，带动利润大幅回暖。
    AI解决方案在多场景实现落地。公司自主研发的善谋GPT企业级AI中台，成为2025年业务核心赋能引擎。2025年9月公司成功入选IDC《中国工业大模型及智能体解决方案2025年厂商评估》“领导者类别”，AI技术实力获国际认可。依托善谋GPT，公司实现AI能力与研、产、供、销、服全链路业务场景的深度耦合，推出AIGC、AI视觉、智能求解器三大核心解决方案，其中PCB行业“PCB工程资料解析一体机”、行业AI质检方案、供应链AI Agent实现高效落地。此外，公司聚焦电子、装备制造等优势行业，构建定制化AI大模型解决方案，其中PCB行业大模型已在多家头部上市企业实现商业化落地。
    拟开展高性能服务器融资租赁业务。公司于2026年5月14日公告，拟开展总额不超过200亿元的高性能算力服务器融资租赁业务。公司全面拥抱AI，提出加快完善AI算力基础设施，整合昇腾等国产算力资源，构建“算力底座+AI中台+行业应用”全栈架构，打通技术到商业的变现闭环。布局服务器融资租赁业务有望补齐公司算力底座能力，打开长期成长空间。
    投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为0.28/0.45/0.57元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，新业务落地不及预期，AI应用拓展不及预期，市场竞争加剧。

科达利点评：机器人业务发展可期，海外布局进入收获期

科达利(002850)
    事件：1）近期，科达利发布2025年报，2025年公司实现营业收入152.13亿元，同比增长26.46%；扣非归母净利润为17.32亿元，同比增长19.96%。
    2）近期，科达利发布2026年一季报，2025年第一季度公司实现营业收入41.42亿元，同比增长37.09%；扣非归母净利润为4.49亿元，同比增长27.19%。
    点评：
    科达利的机器人业务刚刚起步，未来长期发展空间可期。1）公司机器人业务采取平台化布局：公司已设立科盟创新、伟达立、依智灵巧三大机器人业务合资平台，专门布局机器人相关结构件及配套业务。2）公司机器人业务的长期定位：机器人作为公司重点新业务方向之一，是未来重要成长曲线，随着研发落地和客户导入，有望逐步放量，打开中长期成长空间。3）机器人业务最新进展：已同步配合核心客户开展机器人结构件同步定制开发，获得客户的持续认可。
    公司产能全球布局，有望伴随核心客户长期成长。1）从国内看：公司联动核心客户深化战略协同，紧跟下游需求稳步推进产能扩建，整体产能利用率维持较高水平。2）从海外基地看：美国威斯康星项目正在建设中，密切跟踪政策变化；匈牙利三期按计划建设，公司将优化海外运营、精益管理提升资产效益；瑞典基地目前正对接新客户开展生产配套筹备工作。3）积极进行产线设备更新：未来公司将通过技术创新、工艺升级、精细化管理提升附加值与控本能力；过去一年已对老旧产线及设备进行集中优化更新。
    后续景气度向好+受益钠电池等新趋势。1）从二季度经营情况看，公司发展势头向好，将延续一季度稳健增长的节奏。2）受益钠电行业发展：公司长期与核心客户协同研发钠电相关结构件，技术储备深厚，已提前完成前瞻性产能布局；现有技术体系和产线可适配行业技术升级迭代，具备规模化量产能力。
    投资评级：
    我们预计公司2026-2028归母净利分别为23.89/30.17/38.66亿元；公司锂电结构件业务格局好、持续成长能力强，机器人业务提升未来长期空间；维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新业务不及预期

产品结构优化，业绩爆发式增长

生益科技(600183)
    事件：公司发布26年一季报，公司26年一季度营业总收入81.41亿元，同比增长45.09%；归属于母公司所有者的净利润11.58亿元，同比增长105.47%；扣非后归母净利润10.83亿元，同比增长93.51%。
    高端CCL+PCB放量，产品结构优化，业绩爆发式增长。公司26Q1归母净利润翻倍增长，利润端增速大幅超越收入端增速，毛利率提升，公司26Q1毛利率28.10%，同比增长3.50pct，环比增长2.32pct。公司盈利能力大幅增强，主要由于产品结构优化，分业务来看，覆铜板方面，AI服务器驱动高端产品需求爆发，公司积极调整产品销售结构，推动扩产产能释放，下游大客户进展显著，高频高速覆铜板占比提升，PCB方面，公司精准锚定中高端市场，订单持续转化，高附加值产品提升，在中高端市场竞争优势显著，带动营业收入及利润的大幅增长。
    高性能覆铜板扩产，构筑中长期增量空间。公司总投资约52亿元建设"松山湖第二工厂"，以生产高性能覆铜板为主，产品定位为汽车领域用、5G通讯领域和AI服务器用高频、高速产品，以及封装领域用封装基板材料产品及高密度产品。公司设计年产能4800万平方米及10000万米商品粘结片，项目分两期建设，两期生产能力达到100％时的年销售收入估算总额为92.95亿元，扣除总成本费用和销售税金及附加后的利润总额约为13.90亿元。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为391.48、514.85、629.84亿元，同比增速分别为37.69%、31.52%、22.33%；归母净利润分别为55.70、78.56、101.69亿元，同比增速分别为67.08%、41.04%、29.44%，对应26-28年PE分别为47X、33X、26X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

宝立食品：轻烹亮眼，复调稳健，产品渠道双轮驱动向上

宝立食品(603170)
    事件：公司公布2025年年报与2026年一季报，2025年实现营收29.34亿元，同比+10.66%，归母净利润2.63亿元，同比+12.59%。2025Q4实现营收8.01亿元，同比+11.08%，归母净利润0.71亿元，同比+18.39%。2026Q1实现营收7.76亿元，同比+16.00%，归母净利润0.66亿元，同比+12.58%。
    B、C端双轮驱动，Q1增长超预期。分产品看，2025年复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现收入13.73/13.31/1.52亿元，同比+5.96%/+17.76%/+3.80%。26Q1公司复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别实现收入3.56/3.65/0.36亿元，同比+18.3%/+20.9%/-23.3%。轻烹业务的高增长主要由C端新品放量和渠道拓展驱动，2025年“空刻”品牌贡献收入10.06亿元。产品端横向拓展至烤肠、西式浓汤、手拍薄底披萨等新品类，纵向围绕高端化、便捷化与亲子化深挖，推出黑松露等时令臻享系列。B端业务保持稳健增长，客户结构持续优化，除百胜、麦当劳等大客户外，山姆会员店等新零售渠道贡献增量，拓展沃尔玛、家家悦、永旺等OEM客户，渠道定制化能力持续兑现。
    B端盈利改善，C端投入加大，销售费用投放短期扰动净利率。2025/26Q1公司整体销售毛利率分别为33.28%/33.49%，同比+0.47pct/+0.88pct，主要得益于C端高毛利业务占比提升及B端老品效率优化。分业务看，以B端为主的复合调味料业务毛利率为25.19%，同比+1.17pct，盈利能力有所修复；以C端为主的轻烹解决方案业务毛利率为45.37%，同比微降0.31pct，维持在较高水平。费用方面，公司2025年销售/管理/研发费用率分别为15.10%/2.36%/1.97%，管理及研发费用率基本稳定。销售费用率2025/26Q1分别同比+0.58pct/+2.76pct，销售费用的增加主要系C端新品推广的前期投入较高，以及抖音等线上平台算法调整导致短期投放效率承压所致。2025/26Q1公司归母净利率分别为8.95%/8.45%，同比+0.15pct/-0.26pct。
    投资建议：公司Q1业绩增长超预期，B端新零售业务和C端新品战略成效显著，展现出强大的增长动能。B端业务深度绑定头部连锁餐饮，并成功卡位新零售渠道，增长确定性强。C端业务通过持续的产品创新和渠道拓展，已从单一爆品驱动转向多品类矩阵驱动，成长空间被进一步打开。虽然短期因新品投入导致利润率承压，但随着规模效应显现和费用投放效率优化，盈利能力有望逐步修复。我们看好公司作为餐饮供应链优质标的，在B、C两端多轮驱动下的长期成长价值。我们预计2026-2028年实现收入33.1/37.1/41.4亿元，同比增长12.9%/11.9%/11.6%，实现归母净利润3.0/3.4/3.9亿元，同比增长14.8%/13.7%/12.8%，对应PE为17x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

甘源食品：2025业绩筑底，2026Q1渠道调整成效显现

甘源食品(002991)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年全年实现营收20.96亿元，同比-7.15%，实现归母净利润2.08亿元，同比-44.59%。25Q4实现营收5.63亿元，同比-13.60%，实现归母净利润0.52亿元，同比-47.19%。2026Q1实现营收6.18亿元，同比+22.51%；实现归母净利润0.66亿元，同比+25.73%；实现归母扣非净利润0.59亿元，同比+28.98%。
    渠道调整年，传统渠道承压，新兴渠道表现亮眼。分渠道看，2025年经销/电商/直营及其他模式分别实现营收15.85/3.25/1.63亿，同比-17.74%/+35.77%/+101.94%。传统经销渠道承压，主要系公司主动调整，淘汰部分低效尾部经销商，并收缩了部分低效单品，推动部分核心KA系统（如沃尔玛、大润发）从经销转为直营。26Q1传统渠道实现增速转正，优化策略成效初显。公司将电商渠道定位为新品首发和品牌营销的主阵地，产品结构和定价策略均有优化，大力推广新品，2025至26Q1高增延续。直营及其他模式快速放量，高增长主要来自与商超客户的直营合作业务与零食量贩渠道放量。分产品看，2025年经典产品青豌豆和蚕豆系列表现稳健，分别实现营收5.30/2.78亿元，同比+1.09%/+0.31%；综合果仁及豆果/瓜子仁/其他系列分别实现营收5.74/2.82/4.09亿元，同比-18.62%/-6.46%/-6.76%，主要受渠道结构调整影响。
    毛利率阶段性承压，渠道开拓费用投放力度增大。2025/26Q1公司主营业务毛利率分别为34.4%/33.9%，同比-0.9pct/-0.4pct，主要受渠道结构调整和棕榈油等部分原材料成本上升共同影响。2025年公司销售/管理/研发费用率分别为17.68%/4.58%/1.45%，同比+5.01pct/+0.83pct/+0.03pct，其中销售费用同比增长29.51%，主要系公司为推广新品及拓展新渠道、新市场，阶段性加大了促销推广费、品牌广告及销售人员方面的投入。
    投资建议：2025年为公司主动调整年，阵痛期后，26Q1业绩迎来反弹。随着传统渠道改善、新兴渠道高增，业绩有望迎来持续改善。渠道端传统商超渠道重回增长轨道，稳固线下基本盘；零食量贩、高端会员店等高势能渠道持续渗透；海外市场多点开花，有望贡献显著增量。产品端青豌豆、蚕豆等经典产品需求韧性强，以翡翠豆、风味坚果为代表的创新产品矩阵已形成，有望接力成为新的增长引擎。展望未来，随着渠道改革红利持续释放、高毛利产品和渠道占比提升，公司盈利能力有望进一步修复。我们看好公司在渠道和产品双轮驱动下的长期发展，建议积极关注。我们预计2026-2028年实现收入24.0/27.1/30.1亿元，同比增长14.6%/12.8%/11.0%，实现归母净利润2.8/3.3/3.7亿元，同比增长36.1%/16.9%/12.6%，对应PE为15x/13x/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期。

收购东莞运宏模具，横向切入液冷赛道

达瑞电子(300976)
    事件：公司发布《关于以股权收购方式取得东莞运宏模具有限公司70%股权的公告》：公司于2026年5月19日与东莞运宏及其股东杨波签署《东莞运宏模具有限公司股权投资协议》，公司以自有资金人民币7,000万元受让杨波本次交易前持有的东莞运宏70%股权。本次交易完成后，公司将持有东莞运宏70%股权，东莞运宏将成为公司的控股子公司，纳入公司合并报表范围。
    横向收购热管理优质标的，协同效应完善公司业务布局。东莞运宏模具专注于风冷和液冷散热核心部件及相关热管理产品的研发、设计与生产，兼具热仿真研发、结构设计与精密模具开发能力，熟练掌握精密冲压、高密铲齿、CNC加工、回流焊、真空钎焊等多种工艺，可为客户提供可靠的热管理方案及产品。标的公司产品包括各类风冷散热器模组、散热片、水冷板、热处理系统，终端应用覆盖消费电子（电脑、游戏机等）等领域，主要客户包括富士康、宝德（Boyd）、东莞立讯技术股份有限公司、深圳市协力达精密科技有限公司等，推动公司业务从消费电子和新能源行业的精密功能及结构件领域进一步延伸至热管理赛道。
    液冷市场不断扩容，业绩承诺展现信心。当前热管理赛道市场空间持续扩容，根据公告，公司在收购的同时将按照两个时间节点进行业绩考核，2026年度审计报告出具之日和2026-2028年度的三年审计报告出具之日。2026年度：经审计的扣非净利润不低于人民币1,000万元整；累计承诺净利润：2026年至2028年三年累计经审计的扣非净利润不低于人民币4,500万元整。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2027年实现营收46.53、57.04、63.13亿元，归母净利润4.25、5.33、6.28亿元，对应PE26.02、20.76、17.63x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品推广不及预期风险；下游需求不及预期风险；其他风险。

金价上涨提振业绩，未来增量可期

山东黄金(600547)
    事件：2026年Q1公司实现营业收入325.2亿元，同比+25.4%，环比+58.6%；归母净利润14.5亿元，同比+40.9%，环比+84.6%；扣非净利润14.6亿元，同比+41.9%，环比+39.5%。
    矿产金产量同比下滑，金价上涨提振业绩。（1）产量：2026Q1公司自产金产量9.5吨，同比-19.6%，环比-14.1%，完成全年目标下限的19%。（2）销量：2026Q1公司矿产金销量9.7吨，同比-11.7%，环比-16.1%。（3）价格：根据生意社数据，2026Q1黄金均价为1090元/克，同比+62.7%，环比+14.7%。
    加速推进重点项目，未来增量可期。国内方面，公司加快三山岛金矿采选工程深部工程、焦家金矿资源整合开发工程、新城金矿资源整合开发工程建设进度，力争2026年取得三山岛金矿采选15000吨/日扩建工程项目核准批复；海外方面，公司高效推进卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目试生产和生产能力爬坡，纳米比亚Osino金矿预计于2027年上半年投产。
    盈利能力小幅提升，期间费用率维持较低水平。2026Q1公司ROE为3.1%，同比+0.5pct，金价上涨带动盈利能力小幅提升；期间费用率为4.8%，同比-0.1pct，维持较低水平；截至2026Q1末，公司资产负债率为62.6%，同比-1.1pct，环比+0.4pct。
    投资建议：近期黄金价格受美联储加息预期压制，但美元信用走弱、地缘冲突不断、央行持续购金等因素仍然支持黄金长期走牛逻辑；我们认为公司产量下滑为阶段性因素所致，未来产量增长可期。我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为83.9/140.8/170.8亿元（2026-2027年前值为61.1/70.2亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：价格大幅下跌；项目进度不及预期；成本超预期上涨

26Q1业绩亮眼，超节点带来数据中心高增弹性

华勤技术(603296)
    事件：公司发布26年一季报，公司26年一季度营业总收入407.46亿元，同比增长16.42%；归属于母公司所有者的净利润10.61亿元，同比增长25.96%；扣非后归母净利润8.22亿元，同比增长8.08%。
    公司Q1业绩增速靓丽，多业务线协同共驱高成长，利润增速超越营收增速。分业务来看，消费电子业务方面，公司26Q1移动终端业务同比增速25+%，AIOT业务同比增速50+%，笔电业务同比增速30+%；数据中心业务方面，公司数据中心业务26Q1由于上年同期高基数影响，同比略有降低，数据中心业务收入规模26年有望迎来逐季度快速增长，26年下半年有望迎来高速增长；创新业务方面，公司26Q1收入实现翻倍以上增长。公司毛利率26Q1为8.54%，同比提升0.12pct，环比提升0.18pct，逐季度增长，主要由与产品结构优化。
    超节点后续规模出货，将驱动数据中心业务持续增长。公司在超节点先发优势显著，是行业内极少数同时拥有计算节点和网络节点设计能力的厂家，在整机架构设计、互联设计、供电设计，散热设计上能更好地解决客户的需求。公司支持液冷为主到全液冷的散热方案落地；互联互通定位软件确保运维高效性；专用生产治具和上架流程，提升制造直通率和生产效率；大功率供电power shelf设计以及配套的超级电容应用等。公司超节点收入预计26年突破100亿元，预计从Q2开始逐步起量，下半年批量出货。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为2055.92、2413.94、2838.68亿元，同比增速分别为19.92%、17.41%、17.60%；归母净利润分别为50.67、64.27、76.99亿元，同比增速分别为24.98%、26.84%、19.79%，对应26-28年PE分别为23X、18X、15X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

业绩符合预期，定增加码未来发展

蜂助手(301382)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入20.90亿元，同比增长35.83%；归母净利润1.54亿元，同比增长15.19%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长15.94%。
    2026一季度，公司营业收入6.26亿元，同比增长24.41%；归母净利润0.36亿元，同比增长1.75%；扣非归母净利润0.35亿元，同比增加0.09%。
    业绩符合预期。2025年，公司三大增长曲线中，数字化虚拟商品综合运营服务实现收入18.80亿元，同比增长41.10%；物联网应用解决方案收入1.37亿元，同比减少3.85%；云终端技术及服务收入0.56亿元，同比增长13.47%。
    定增布局算力中心、智能体终端和端侧AI芯片。公司于25年9月30日发布2025年定增预案，计划定增募资9.84亿元，投向云终端算力中心（5.5亿元）、物联网终端智能化升级（2.2亿元）、瘦终端SoC芯片研发（2.1亿元）。“物联网终端智能化升级项目”实施将以现有产品为基础，融入人工智能等新技术，旨在提升产品智能化水平，如支持语音控制家居设备等。“瘦终端SoC芯片技术研发项目”通过建设瘦终端SoC芯片研发与测试实验室，重点围绕“瘦终端SoC芯片”、“瘦终端端侧AI算法”、“瘦终端端云协同AI算法”及“瘦终端个性化智能体”四个方向开展研发工作。
    前瞻布局商业航天领域。公司前瞻性布局“飞机客舱蜂窝上网娱乐”新业务板块，其中，“飞机客舱蜂窝上网娱乐”新业务板块现阶段主要开展技术研发与市场拓展筹备，公司规划采用空中基站与卫星、地面通信网络直接连接的模式，构建客舱与地面互联互通的网络能力，联合运营商、航司及其他合作伙伴，并围绕此场景开发客舱娱乐、商务办公及“云+AI”应用等服务。
    投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为27.03/33.81/42.36亿元，归母净利润分别为2.02/2.54/3.23亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期，技术研发不及预期，行业竞争加剧。

2025年报点评：短期业绩承压，布局智慧物流

长久物流(603569)
    事件
    近期，长久物流披露2025年报。报告期内，实现营收36.93亿，
    2026第一季度报告披露，营收7.33亿，同比-17.8%；归母净利
    点评
    长久物流是国内首家A股上市的第三方汽车物流企业，是一家致
    25年度，公司核心整车运输业务稳步推进，全年累计完成整车运
    公司25年业绩亏损的主要原因包括：第一，资产减值因素。公司
    年前三季度整车运价尚未回归合理区间，致25年度整车运输
    投资评级
    公司后续将聚焦两大核心方向，包括拓展新业务场景，优化成本
    风险提示
    汽车出口波动风险；国际业务运营风险；油价波动的成本风险；

营收稳健增长，储能业务快速发展

豪鹏科技(001283)
    事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收58.67亿元，同比增长15%；实现归母净利润2.03亿元，同比增长123%。
    公司2026Q1实现营收13.53亿元，同比增长10%；实现归母净利润0.40亿元，同比增长26%。
    营收稳健增长，储能业务快速发展。公司持续践行战略大客户的策略，凭借产品和技术创新优势，通过拓展更多品牌客户和提升份额，整体出货量保持良好的增长势头，营业收入保持稳健增长。分产品来看，2025年公司消费类应用场景新能源解决方案产品实现营收50.64亿元，同比增长4.06%；储能类应用场景新能源解决方案产品实现营收6.50亿元，同比增长251.63%。公司储能产品不断获得市场认可，收入规模扩大，经营效益得到显著改善。
    期间费用把控得当，运营效率有所提升。2025年，公司发生销售费用1.43亿元，销售费率2.43%，同比降低0.02pcts；发生管理费用3.12亿元，管理费率5.32%，同比降低1.02pcts；发生研发费用3.23亿元，研发费率5.5%，同比降低0.39pcts；发生财务费用0.94亿元，主要系汇率波动较大，导致汇兑损益金额变动所致。
    卡位新兴赛道，布局全球交付能力。公司在持续巩固并深耕消费电子与智能终端电源解决方案这一核心基本盘的同时，基于公司在全球头部品牌客户积累的优势，精准把握头部客户产品AI渗透率提升的机遇，集中优势资源突破AI端侧硬件、机器人、低空经济等前沿赛道。通过“产品联合定义”模式，与客户共同推动硅负极、固态电池等先进技术在这些场景的商业化落地，抢占未来市场制高点，优化公司盈利结构与增长质量。公司已完成潼湖产学研基地的战略性功能建设，形成覆盖“技术孵化—中试验证—规模量产”全链条的一体化智能制造中心。该体系有力支撑了公司在AI PC、AI耳机、AI眼镜及机器人等多样化AI端侧应用领域的快速响应与批量交付能力。同时，公司越南生产基地已深度嵌入国际头部客户的全球供应链网络，能灵活满足其全球化订单需求。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收71.86、86.54、103.76亿元，实现归母净利润3.69、5.15、7.17亿元，对应PE19.99、14.34、10.29x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品推广不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险。

业绩持续增长，看好8600放量

华峰测控(688200)
    事件：华峰测控发布2025年年报，2025年公司实现营收13.46亿元，同比增长48.72%；实现归母净利润5.36亿元，同比增长60.55%。
    华峰测控发布2026年一季报，2026Q1公司实现营收2.72亿元，同比增长37.52%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长52.12%。
    把握行业景气度上行机遇，营收利润双增长。2025年，公司在持续优化产品矩阵，致力于为客户打造多样化、高效率的综合测试解决方案，全面提升了整体运营效能的同时，紧密把握国内宏观经济企稳向好及下游行业需求复苏的有利契机，2025年全年及2026年一季度公司经营业绩均实现了显著增长。2025年公司实现毛利率73.79%，，2026Q1实现毛利率75.30%，整体毛利率保持在较高水平，盈利能力持续增强。
    期间费用把控合理，经营质量进一步提升。2025年公司发生销售费用1.57亿元，销售费率11.66%，同比减少2.48pcts；发生管理费用0.65亿元，管理费率4.83%，同比减少1.58pcts；发生研发费用2.66亿元，研发费率19.76%，同比增长0.76pcts，主要系公司基于发展战略扩大研发团队，加快新产品研发进程并加大项目投入，以增强技术储备和市场竞争力；发生财务费用-0.35亿元，同比增长0.16亿元，主要汇率变动导致汇兑损益变动所致。
    半导体产业链资本开支明显增强，多系列产品线布局积极推进。从设备端看，半导体产业链资本开支在近年来明显增强，设备市场景气度高于行业整体增速。据SEMI预测，全球300毫米晶圆厂设备投资预计在2026年增长18%至1330亿美元，2027年再增长14%至1510亿美元。公司围绕不同应用场景构建了较为完善的产品体系，主力机型STS8200系列聚焦模拟及功率IC测试，STS8300系列专注于混合信号及电源管理IC测试，STS8600系列面向高性能SoC芯片测试。各系列产品均基于平台化设计理念，具备良好的扩展性、兼容性和可复用性，能够较好适应被测芯片快速更新迭代及客户多样化测试需求，形成持续的产品竞争优势。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收18.04、21.97、28.03亿元，实现归母净利润7.29、9.24、11.82亿元，对应PE76.59、60.45、47.26亿元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期风险；下游需求不及预期风险，其他风险。

苏州银行2025年年报及2026年一季报点评：规模增速出色，净息差回升

苏州银行(002966)
    事件：苏州银行发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入123.56亿元，同比+1.08%；实现归母净利润53.48亿元，同比+5.53%。2026年一季度公司实现营业收入36.05亿元，同比+10.94%；实现归母净利润16.82亿元，同比+8.23%。
    贷款规模增长出色，结构以对公为主。截至2025年末，公司各项存款本金4705.78亿元，较年初+12.86%；各项贷款本金3734.33亿元，较年初+12.02%。2026年一季度末，公司各项存款本金5342.84亿元，较年初+13.54%；各项贷款本金4125.89亿元，较年初+10.49%。贷款端企业贷款保持较快增长，2026年Q1末公司贷款3283.43亿元，较年初+13.36%，是增长主要驱动力；个人贷款842.47亿元，较年初+0.56%。存款端增势强劲，2026年Q1末公司存款、个人存款分别为2536.67、2806.17亿元，较年初+21.71%、+7.04%，公司存款大幅增长反映对公业务拓展和结算资金沉淀成效显著。
    净息差回升，利息净收入增长提速。2025年净息差为1.33%，同比微降5bp，呈现企稳态势。2026年一季度，年化净息差为1.40%，较年初+7bp、同比+6bp，净息差边际改善。利息净收入快速增长，2025年利息净收入86.60亿元，同比+9.55%；2026年一季度利息净收入25.65亿元，同比+21.73%，主要得益于存款成本优化及规模扩张效应。
    非息收入有所承压，投资收益与汇兑损益表现分化。2025年非利息净收入36.96亿元，同比-14.43%，其中手续费及佣金净收入10.66亿元，同比微增0.61%；投资总收益21.74亿元，同比-28.72%。2026年一季度，手续费及佣金净收入4.03亿元，同比-18.97%；投资总收益4.56亿元，同比-3.09%，主要因上年同期AC金融资产终止确认产生的投资收益较高；汇兑损益同比+168.71%至1.60亿元，公司跨境人民币结算量近三年复合增长102%，CIPS直参资格带动效应逐步显现，形成一定补充。
    资产质量整体平稳，拨备厚度充足。2025年末不良贷款率0.82%，较年初微降1bp，连续7年实现下降；拨备覆盖率418.60%，维持厚实安全边际。分项来看，对公贷款、个人贷款不良率均有上升，对公贷款、个人贷款不良率同比分别+3bp、+16bp至0.54%、1.82%。2026年一季度末，不良贷款率维持0.82%，拨备覆盖率381.16%，较年初有所下降但仍处较厚水平，拨贷比为3.14%。
    投资建议：公司存贷款规模保持双位数增长，净息差企稳回升，资产质量整体稳定。预计公司2026-2028年营业收入为134.19、146.34、161.01亿元，归母净利润为58.41、64.04、70.89亿元，每股净资产为12.06、13.08、14.23元，对应5月18日收盘价的PB估值为0.70、0.64、0.59倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济修复不及预期、净息差持续收窄、资产质量恶化

山推股份深度报告：推土机行业龙头，迈向高端化、智能化、国际化新征程

山推股份(000680)
    国内推土机龙头，背靠山东重工集团。公司前身是成立于1952年的烟台机器厂，1993年成立山推工程机械股份有限公司，并于1997年1月在深交所挂牌上市，是山东重工集团权属子公司。截至2025年，公司已构建起涵盖推土机、挖掘机、装载机、道路机械、混凝土设备、矿卡六大系列、930余款主机产品，覆盖核心零部件及三大智慧施工平台的完整产品矩阵。近年来公司收入利润持续增长，2021-2025年，公司收入规模从91.60亿元增长至146.20亿元，CAGR达12.40%，归母净利润从2.09亿元增长至12.11亿元，CAGR达55.15%。
    国内市场企稳向上，海外市场空间广阔。1）国内市场：挖机2024、2025年连续两年行业需求正增长，且行业向上景气延续至非挖产品，装载机、压路机、汽车起重机等产品2025年销售也迎来同比回正。我们认为，行业在政策端支持下、以及更新周期启动，有望继续取得不错表现，看好内需进入向上周期。2）海外市场：根据公司港股招股书披露数据，海外市场规模约为中国市场的4-8倍左右，年销售额超千亿美金，市场空间广阔。目前有色金属价格高位运行，利好矿企资本开支意愿，提升设备购买需求。根据海关出口数据，海外南美、非洲、东南亚等矿山需求相关市场表现很好、欧美市场需求也呈复苏态势，海外整体需求较好。根据KHL发布数据，2026全球工程机械制造商50强总销售额达2465.28亿美元，其中中国企业上榜13家，13家合计销售总额达到488.62亿美元，占全球市场份额约20.4%，提升空间依旧广阔。
    深耕工程机械主业，发展迈向高端化、智能化、国际化。1）推土机：公司深耕推土机行业多年，于2012年推出中国首台最大马力推土机SD90-5，打破了国外对大马力推土机市场的垄断地位，2025年，公司推土机销量排名全球第三、中国第一，全球市场份额为10.2%，中国市场份额达63.0%。2）挖掘机：收购山重建机，挖机业务快速发展，2025年已成为公司第一大收入贡献来源，公司挖掘机涵盖1-200吨型谱，型号完善。3）矿卡：公司矿卡主要由刚性矿卡和宽体矿卡两大类组成，载重覆盖70–220吨，2025年公司以TEH260刚性矿卡为代表的大型矿山装备重磅发布，强化矿山领域战略布局。4）公司托管雷沃重工及潍柴青岛，期限三年，核心目的是解决集团内部同业竞争、整合工程机械业务。5）智能化：公司智能化工程机械主要包括智能推土机、智能装载机、智能平地机及智能压路机，2025年公司推出全球首款AI智能推土机，迈向智能化新阶段。6）国际化：公司海外收入持续向上，2025年海外市场实现收入87.41亿元，同比增长17.94%，海外收入占公司总收入比例达59.8%，较上年提升7.7pct。公司全球产业布局逐步完善，有望受益山东重工集团海外渠道网络渠道优势，加速海外市场布局。同时公司拟发行H股上市，2026年4月30日，公司第二次向港交所递表，若能港股上市成功，有助于提升公司国际品牌影响力、加速国际化布局。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为163.01亿元、181.76亿元和201.31亿元，归母净利润分别为14.94亿元、18.25亿元和21.96亿元，对应PE分别为12倍、10倍、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内市场需求不及预期；海外市场开拓不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险等。

经营质量好转，围绕AI重塑产品

云从科技(688327)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入5.01亿元，同比增长25.88%；归母净利润-5.56亿元；扣非归母净利润-6.54亿元。
    2026一季度，公司营业收入0.23亿元，同比减少37.61%；归母净利润-0.12亿元；扣非归母净利润-0.27亿元。
    基于人机协同操作系统打造多款产品。公司基于人机协同操作系统（CWOS）及从容多模态大模型强大的底座能力，全面赋能千行百业的智慧化转型。在硬件与基础设施端，公司顺应软硬一体化趋势，推出了集高性能算力与先进AI技术于一体的大模型训推及智用一体机产品。在行业应用与智能体（AI Agent）落地端，公司将技术深度嵌入客户核心业务流程，携手多个领域的头部企业打造了产业智能化标杆。
    人工智能解决方案业务快速增长。2025年，公司人工智能解决方案业务收入4.15亿元，同比增长41.39%。公司主要基于自主研发的人机协同操作系统及其应用产品和AIoT硬件设备，面向智慧治理、智慧出行、智慧金融、智慧商业、泛AI等领域提供综合解决方案。
    产品支持国产算力。公司的算法和系统兼容CPU/GPU/NPU等多种类型的通用硬件架构，主要有ARM、Intel、AMD、华为鲲鹏、飞腾、海光、龙芯等商用CPU硬件平台，英伟达、ARM、高通、AMD等商用GPU硬件平台，以及华为昇腾NPU、寒武纪思元NPU、海光DCU等商用AI加速硬件平台。
    投资建议：公司以CWOS系统为核心，打造AI应用落地的基石。预计2026-2028年公司的EPS分别为-0.17\0.00\0.19元，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品落地不及预期，AI产业发展不及预期，市场竞争加剧。

隆基绿能2025年年报与2026年一季报点评：BC技术降本增效加速盈利拐点，光储协同打造第二增长曲线

隆基绿能(601012)
    事件一：公司发布2025年年报，公司全年实现营业收入703.47亿元，同比-14.82%，实现归母净利润为-64.20亿元，同比减亏明显，扣非归母净利润-73.62亿元，同比实现减亏。第四季度，公司实现营业收入194.32亿元，同比-19.00%，环比+7.35%，归母净利-30.16亿元，同环比亏损幅度扩大，扣非归母-29.08亿元，同环比亏损幅度扩大。
    事件二：2026Q1公司实现营业收入111.92亿元，同比-18.03%，环比-42.41%；实现归母净利润-19.20亿元，受到行业上下游报价波动影响，同比亏损幅度扩大，环比减亏明显。
    BC技术保持领先，积极推进降本增效，盈利拐点可期。公司全力推进向BC技术路线的转型，积极推进BC技术降本增效，已取得关键性进展。2025年，公司HPBC2.0产品实现大规模交付，全年BC组件销量达22.87GW，占组件总销量的26.4%。展望2026年，BC降本增效持续推进，出货占比大幅提升，一季度BC产品出货占比已大幅提升至66%。受到前期低价订单及银价高企等因素，2026年一季度BC产品的盈利优势尚未在报表中充分体现，随着新订单的交付和成本的持续优化，公司盈利拐点可期。
    降本增效新技术储备丰厚，贱金属技术有望加速导入量产，高功率产能占比优势持续提升。公司已成功开发“纳米合金矩阵式接触”（即贱金属化）技术平台，20GW规模化产线正在建设中，预计2026年6月建成投产。同时，公司产品功率持续迭代，预计到2026年四季度，功率在670-680W的高效产品占比将达到50%，进一步拉开与竞品的差距。
    出货量保持稳健，全球化布局深化。在行业深度调整期，公司凭借品牌和渠道优势，核心产品出货量保持稳健。2025年，公司实现硅片出货111.56GW（对外销售48.57GW），组件出货86.58GW，市场龙头地位稳固。公司2026年经营计划为硅片出货约100GW，组件出货约80GW，其中BC组件出货占比将提升至65%以上，海外出货占比提升至50%以上，显示出公司对BC产品和海外市场的信心。2025年，公司海外市场“一国一策”策略成效显著，高价值的欧洲市场销量同比增长18%，新兴的拉美市场和高溢价的澳洲市场销量分别大幅增长54%和76%，全球化深度经营能力持续增强。
    “光储协同”战略落地，打造第二增长曲线。公司正式开启“光储协同”战略，通过收购苏州精控能源快速切入储能赛道，并于2026年4月推出全栈自研储能系列产品。公司将充分复用光伏业务成熟的品牌、全球渠道和客户资源，以“服务先行”的策略开拓市场，避免陷入低层次价格竞争。公司为2026年设定了6GWh的储能系统出货目标，并制定了在五年内使储能业务体量与光伏业务比肩的长期战略目标，储能业务有望成为公司新的增长引擎。
    财务状况稳健，精细化运营穿越周期。面对行业寒冬，公司始终保持稳健的财务策略。截至2025年末，公司资产负债率为64.43%，有息负债率仅22.89%，财务状况健康。报告期内，公司经营性现金流较好，达43.59亿元，展现了强大的经营管控和风险抵御能力。同时，公司持续降本增效，销售及管理费用同比大幅下降，精细化运营能力为公司穿越行业周期提供了坚实保障。
    投资建议：公司作为光伏一体化龙头，技术迭代引领行业，随着行业供需格局持续优化以及公司领先的降本增效，公司盈利水平有望得到修复，受益于公司光储协同战略落地，公司营业收入与净利润好转有望优于行业。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为731.44亿元、881.57亿元、1020.49亿元；归母净利润分别为-19.23亿元、26.93亿元、54.13亿元，对应EPS分别为-0.25元、0.36元、0.71元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

天康生物：全产业链协调运行，并购驱动养殖扩张

天康生物(002100)
    事件：公司近日发布2025年报及2026年1季报。2025年，实现营收169.81亿元，同比-1.13%；归母净利润为2.11亿元，同比-65.19%；扣非后归母净利润为1.51亿元，同比-72.99%；每股收益为0.15元。2025年利润分配预案为每10股派发现金红利0.78元（含税）。2026年Q1，实现营收39.17亿元，同比-6.3%；归母净利润为-1.63亿元，同比-210.22%；扣非后归母净利润为-1.62亿元，同比-226.16%。点评如下：
    生猪养殖及食品加工业务收入端承压，成本端持续优化。2025年，公司养殖及食品加工业务全年出栏生猪319.02万头，同比增长5.34%；商品猪销售均价为12.91元/公斤，同比-17.88%；食品销量为23.99万吨，同比-2.63%；养殖及食品加工业务实现收入为57.24亿元，同比下降7.02%；毛利率为6.8%，较上年下降了7.81个百分点。2026年Q1，公司出栏生猪89.86万头，同比+10.9%；商品猪销售均价为10.7元/公斤，同比-23.51%；实现销售收入10.78亿元，同比-8.41%。成本端，26年3月，公司的生猪养殖成本为12.28元/kg，较2025年Q3的12.78元/公斤综合成本进一步下降，2026年全年综合成本管控目标为12元/公斤以内。
    饲料销量平稳增长，动保短期承压。2025年，公司饲料业务实现收入52亿元，同比-2.72%；销量为288.94万吨，同比+2.16%；毛利率9.21%，较上年下降了1.64个百分点。其中，猪饲料销量为175.17万吨，同比+9.63%；禽料62.62万吨，同比+2.72%；反刍料40.74万吨，同比-20.91%；水产料4.44万吨，同比-4.72%；其他料5.97万吨，同比+1.02%。2025年，公司制药业务实现收入为8.71亿元，同比-12.79%；全年动物疫苗销量为202107万头份（毫升），同比-2.07%；毛利率为58.68%，较上年下降了4.39个百分点。其中，口蹄疫疫苗销量74286万毫升，同比-10.54%；小反刍兽疫疫苗销量20470万头份，同比-12.76%；猪蓝耳病疫苗销量797万头份（毫升），同比-68.66%；猪瘟E2疫苗销量2658万毫升，同比增长25.79%，布病疫苗销量11630万头份，同比-5.22%；禽流感疫苗销量71743万毫升，同比+11.98%；其它疫苗销量20523万头份（毫升），同比+8.66%。
    玉米收储和油脂加工等其他业务增长明显。2025年，公司玉米收储业务的玉米销量为123.18万吨，同比+11.94%；实现收入23.94亿元，同比+11.72%；毛利率为3.91%，较上年上升7.28个百分点。同期，油脂加工业务实现营收21.32亿元，同比+27.54%；销量为71.69万吨，同比-5.55%；毛利率为7.22%，较上年上升5.41个百分点。
    并购推进顺利，驱动规模扩张。公司于2025年12月29日召开股东会议，审议通过了《关于收购新疆羌都畜牧科技有限公司51%股权暨签署<股权收购协议>的议案》，本次交易以现金12.75亿元购买新疆七星羌都集团农牧有限公司等八家股东合计持有的新疆羌都畜牧科技有限公司（以下简称羌都畜牧）51%股权。目前，公司收购羌都畜牧51%股权事项正有序推进，股权交割及并表工作正按计划开展。根据《股权收购协议书》，羌都畜牧2024年出栏生猪约136万头，2025年预计出栏生猪将超过150万头，出栏规模占公司同期出栏规模的50%左右。一旦并购工作完成，预计生猪出栏规模将大幅增长。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为1.12/6.6亿元，EPS为0.08/0.48元，对应27年盈利的PE为15.23，维持“买入”评级。
    风险因素：猪价持续低迷、原料价格大涨、食品安全事件

26Q1收入端增长靓丽，利润端拐点向上趋势明确

美埃科技(688376)
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年全年营业总收入19.29亿元，同比增长11.97%；归属于母公司所有者的净利润1.21亿元，同比下降36.93%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下降51.09%。公司26年一季度营业总收入4.58亿元，同比增长44.52%；归属于母公司所有者的净利润0.32亿元，同比下降24.40%；扣非后归母净利润0.29亿元，同比增长26.33%。
    半导体业务为核心，积极开拓不同下游领域市场，25年收入端逆势实现双位数增长。公司收入端展现彰显韧性，虽然下游短期波动，公司25年仍实现同比增长12%。国内半导体行业产能结构性调整，部分下游客户的项目建设有所延后，海外受到关税政策持续博弈影响，部分客户资本开支节奏有所放缓，公司积极顺应形势变化，在深耕传统业务的同时，持续拓展排放治理等新兴应用领域，部分新兴业务保持良好发展势头。
    26Q1收入端增速靓丽，伴随半导体业务逐步放量，利润端向上拐点趋势明确。公司26Q1营收4.58亿元，同比增长44.52%，超预期增长，26Q1毛利率26.56%，同比下降3.3pct，主要由于锂电业务占比提升。伴随半导体景气度回暖趋势明确，公司作为核心设备供应商，半导体业务将迎来逐步放量，带动产品结构优化，盈利迈入拐点向上区间。
    公司盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为30.41、35.72、46.12亿元，同比增速分别为57.62%、17.47%、29.12%；归母净利润分别为3.25、4.03、4.92亿元，同比增速分别为168.31%、24.14%、22.00%，对应26-28年PE分别为32X、26X、21X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

切入数智应用平台，需求不断增长

东方中科(002819)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入32.28亿元，同比增长9.20%；归母净利润-1.46亿元；扣非归母净利润-1.65亿元。
    2026一季度，公司营业收入6.23亿元，同比增长1.29%；归母净利润-0.36亿元；扣非归母净利润-0.45亿元。
    切入数智应用平台。公司聚焦客户在复杂指挥决策场景中的核心需求与痛点，提供从多源数据集成、数据产品开发、数智能力开放到智能辅助决策应用的一站式、一体化解决方案，覆盖公安情指行、应急管理、城市治理、大型活动安保等多个实战场景，为客户构建“智慧情报、科学指挥、勤务管理、舆情处置”的一体化作战体系。2025年，该业务实现收入0.36亿元。
    AI时代数智化需求不断增长。2022年底出台的《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（简称“数据二十条”），首次系统提出数据产权、流通交易、收益分配、安全治理四大制度框架。2024年启动的《“数据要素×”三年行动计划（2024—2026年）》，聚焦工业、农业、医疗、金融等12个重点领域，提出2026年数据要素对GDP增长贡献率超过15%的目标。
    提供全栈式产品。在数智应用领域，公司聚焦公共安全、社会治理、智慧城市、数字政府等核心场景，构建了“基础平台+行业产品+软硬一体机”的全栈产品体系，形成了鲜明的产品优势。核心产品伏羲智能辅助决策平台（FUXI-IDP）作为技术底座，可实现多源数据融合、智能分析挖掘、可视化指挥调度等核心功能，支撑不同行业场景的定制化需求。
    投资建议：公司从测试类业务切入到数字化业务再切入到数智应用业务，不断拓展新的领域。预计2026-2028年公司的EPS分别为-0.03\0.11\0.27元，给与“买入”评级。
    风险提示：数智应用业务进展不及预期；市场竞争加剧。

长江证券2025年年报及2026年一季报点评：经纪与自营双轮驱动，Q1业绩同比延续高增

长江证券(000783)
    事件：长江证券发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年全年公司实现营业收入105.48亿元，同比+59.86%；实现归母净利润36.96亿元，同比+101.44%；加权ROE10.02%，同比+4.94pct。2026年一季度公司实现营业收入33.67亿元，同比+34.65%；实现归母净利润14.86亿元，同比+51.73%，业绩延续高增态势。
    财富管理业务表现强劲，驱动整体业绩增长。2025年经纪业务手续费净收入37.70亿元，同比+30.85%，主要系交易量增长带动；公司持续深化财富管理转型，优化客户结构，有效户数、有效户率、新增资产均实现同比增长。2026年Q1经纪业务手续费净收入11.56亿元，同比+34.75%，延续高增态势。公司紧抓市场机遇，两融业务规模稳健增长，截至2025年末公司境内融资融券业务规模达458.81亿元，较上年末+35.81%。2025年，公司两融业务利息收入达20.34亿元，同比+21.77%。
    自营业务弹性释放，投资收益大幅增长。2025年自营业务（投资收益-对联合营企业投资收益+公允价值变动收益）合计32.85亿元，同比+363.77%，主要系公司把握二级市场上涨行情机会，权益类投资策略效果显现，同时固定收益类投资有效把握市场节奏。2026年Q1公司自营投资收益12.24亿元，同比+40.30%，延续良好表现。
    投行业务稳步发展，区域深耕成效显著。2025年公司投资银行业务手续费净收入3.99亿元，同比+14.17%；2026年Q1投行业务手续费净收入0.92亿元，同比+32.76%。公司深耕湖北市场，湖北地区债券承销规模排名前3，同比上升5位，债券承销规模同比+149.18%；同时积极布局战略性新兴产业，服务新质生产力发展。
    资管业务稳中向好，研究品牌优势稳固。2025年资产管理业务手续费净收入2.94亿元，同比+2.19%；2026年Q1资产管理业务手续费净收入0.59亿元，同比+6.13%，保持稳健增长。公司研究业务综合实力稳居行业前列，在2025证券时报最佳分析师评选中连续四年获评“最佳研究团队SSR”第1名，30个行业中获得8个第1名、7个第2名，领先优势持续扩大。研究驱动战略深入实施，为公司各业务条线提供有力支撑。
    投资建议：公司“研究驱动”战略深入实施，财富管理转型成效显现，经纪与自营双轮驱动业绩延续高增。预计2026-2028年公司营业收入为131.72、151.66、165.75亿元，归母净利润为50.89、63.92、72.80亿元，每股净资产为6.90、7.50、8.20元，对应5月11日收盘价的PB估值为1.27、1.17、1.07倍。维持“增持”评级。
    风险提示：市场波动风险、行业竞争风险、政策落地风险

科锐国际点评：业绩高质量增长技术驱动成果显著

科锐国际(300662)
    事件：科锐国际发布2025年年报，报告期内公司实现营业收入145.40亿元，同比增长23.35%；实现归母净利润3.14亿元，同比增长52.68%；扣非归母净利润1.91亿元，同比增长37.61%。
    其中2025年Q4单季度实现营收37.86亿元，同比增长15.71%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长33.79%；扣非归母净利润为0.34亿元，同比增长26.83%。
    2026年Q1公司实现营收37.89亿元，同比增长14.74%；归母净利润0.92亿元，同比增长59%；扣非后净利润为0.47亿元，同比增长2.38%。
    点评：
    灵活用工业务保持高速增长。2025年灵活用工业务实现收入138.5亿元，同比增长24.37%。业务规模持续扩大，25年成功推荐中高端及专业技术岗位15,655人，灵活用工累计派出人次603,730，全年净增加7,591人。公司战略性地从追求“人头数”增长转向注重盈利能力和客户结构优化，报告期内，公司外包服务中技术与研发类岗位占比不断攀升，在新能源汽车、高端制造等新质生产力核心赛道建立了人才优势。同时，独立顾问与兼职专家等高附加值服务模式实现战略突破，精准满足了企业在不确定环境下对高端智力的弹性需求。
    AI赋能人效提升，招聘业务盈利能力大幅修复。2025年中高端人才访寻业务收入3.97亿元（+6.00%），毛利率提升3.93个百分点至29.93%；RPO（招聘流程外包）业务收入1.05亿元（+89.8%），毛利率大幅提升24.35个百分点至42.55%。盈利能力改善的核心驱动力源于AI技术赋能下的人效提升，AI技术大幅提高了人岗匹配准确率，招聘周期随之明显缩短，AI工具的应用使得猎头顾问的推荐报告生成时间从半小时压缩至分钟级。
    “技术+平台+服务”战略成效显著，技术服务板块成为新的增长引擎。全年收入0.91亿元，同比增长44.13%。禾蛙平台进入爆发式增长期。2025年7月发布融合AI技术的2.0版本后，平台生态迅速扩张。截至年末，平台注册合作伙伴超1.96万家，注册交付顾问超18.9万人。AI技术使岗位匹配准确率提升5倍，全年交付岗位数超2.55万个，同比增长99.53%，offer金额同比增长70.50%，禾蛙正从信息对接平台进化为行业协同交付网络。
    海外业务增长提速。公司依托国内出海业务团队与旗下海外子公司The IN Group构建全球联动的服务体系，为中国企业在欧洲、北美、南美、东亚、东南亚、非洲等区域提供一站式、全场景、数智化特色的专业服务与落地支持，致力于构建坚实的全球人才供应链，赋能中国企业拓展国际市场。2025年港澳台及海外业务收入24.88亿元，同比增长8.26%，增速较2024年明显提速。
    投资建议：预计2026-2028年科锐国际将实现归母净利润3.75/4.42/5.07亿元，同比增速19.46%/17.91%/14.77%。预计2026-2028年EPS分别为1.9/2.24/2.58元/股，对应2026-2028年PE分别为13X、11X和10X，看好灵活用工业务在国内市场渗透率的提升以及公司在技术投入方面的持续赋能，给予“买入”评级。
    风险提示：存在宏观市场环境变化，企业招聘需求减少风险；存在大客户流失或订单大幅减少的风险；存在技术研发进展缓慢，数字化建设不达预期风险。。

铜金双极战略初现峥嵘，钨金属表现亮眼

洛阳钼业(603993)
    事件：2026年一季度公司实现营业收入664.0亿元，同比+44.3%，环比+8.5%；归母净利润77.6亿元，同比+96.7%，环比+28.1%；扣非净利润74.9亿元，同比+90.6%，环比+27.5%。
    成本控制能力突出，矿产铜收入高增。（1）产销：2026Q1公司矿产铜产量18.8万吨，同比+10.1%，环比-5.0%，完成全年目标中值的24%；销量18.2万吨，同比+47.1%，环比-13.2%。（2）收入、毛利率：2026Q1公司矿产铜收入158.0亿元，同比+27.2%，环比-4.1%；毛利率为63.7%，同比+8.5pct，环比+6.0pct。（3）销售均价、单位销售成本：2026Q1公司矿产铜销售均价为8.7万元/吨，同比-13.5%，环比+10.4%；单位销售成本为3.1万元/吨，同比-29.9%，环比-5.2%，成本端显著降低。公司KFM二期正在建设中，预计于2027年投产，达产后预计新增10万吨/年铜产量；此外，Tenke三期规划也在推进中，助力公司铜板块长期成长。
    配额制影响销量，钴金属毛利率显著提升。（1）产销：2026Q1公司钴金属产量3.1万吨，同比+0.3%，环比+3.2%，完成全年目标中值的28%；销量0.2万吨，同比-91.8%，钴销量主要受刚果（金）钴出口配额制度影响。（2）收入、毛利率：2026Q1公司钴金属收入18.0亿元，同比-52.3%；毛利率为86.3%，同比+24.9pct。
    黄金开始贡献业绩，未来成长空间广阔。（1）产销：2026Q1公司黄金产量4.3万盎司，销量3.6万盎司。（2）收入、毛利率：2026Q1公司黄金收入12.0亿元，毛利率为45.6%。（3）销售均价、单位销售成本：2026Q1公司黄金销售均价为1065.0元/克，单位销售成本为579.0元/克。2026年公司黄金产量目标为6-8吨，2029年有望拥有20吨黄金年产能。
    价格显著提升，钨金属收入大幅增长。（1）产销：2026Q1公司钨金属产量0.17万吨，同比-16.7%，环比+49.0%，完成全年目标中值的24%；销量0.14万吨，同比-28.0%，环比-2.4%。（2）收入、毛利率：2026Q1公司钨金属收入19.6亿元，同比+292.9%，环比+134.5%；毛利率为70.9%，同比+5.4pct，环比-0.9pct。（3）销售均价、单位销售成本：2026Q1公司钨金属销售均价为136.5万元/吨，同比+445.7%，环比+140.2%；单位销售成本为39.7万元/吨，同比+360.7%，环比+147.8%。
    盈利能力强劲，期间费用率处于较低水平。2026Q1公司ROE为8.7%，同比+3.4pct，盈利能力持续提升；期间费用率为2.6%，同比+0.1pct，处于较低水平；截至2026Q1末，公司资产负债率为52.0%，同比+1.7pct，环比+1.7pct，维持稳定。
    投资建议：我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为311.6/349.9/400.2亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：价格大幅下跌；项目进度不及预期；美联储紧缩超预期