荣泰健康：2024Q1业绩超预期，高比例分红提振股东信心

荣泰健康(603579)
    事件：2024年4月15日，荣泰健康发布2023年年报及2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营收18.55亿元（-7.47%）；归母净利润2.03亿元（+23.43%）。单季度来看，2023Q4实现营收5.57亿元（+25.84%），归母净利润0.51亿元（+32.19%）。2024Q1预计实现归母净利润0.59-0.65亿元（+58.00%-+72.22%），扣非归母净利润0.58-0.63亿元（+122.50%-+143.11%）。公司发布2023年度利润分配方案。
    2023Q4营收快速增长，国内外双轮驱动销售增长。1）分季度：2023Q4公司营收5.57亿元（+25.84%），实现较快增速，或系国内外市场共同驱动。2）分区域：公司2023年内销/外销收入分别为8.17/10.28亿元，分别同比-5.16/-8.59%，全年有所下滑或系前三季度缺口较大，四季度有所恢复。a）海外：2023H2韩国、美国市场订单量增长，全年俄罗斯市场高增。针对具备高成长动力的欧洲和东南亚市场，公司新拆分独立团队管理，进行差异化运营，有望赋能长期增长。b）国内：线下高端按摩椅及时尚按摩椅实现逆势双增，线上抖音表现较好。
    2023Q4盈利能力提升，降本增效优势体现。1）毛利率：2023Q4毛利率28.42%（+1.40pct），或系公司产品结构优化，降本增效成果显现。2）净利率：2023Q4净利率9.13%（+0.43pct），盈利能力有所改善。3）费用端：2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为9.50/3.98/3.73/-0.42%，分别同比-4.77/+4.97/-0.49/-1.34pct，销售费用率明显改善主系公司精准控制营销投入。
    2023年高比例分红回报股东，高股息率凸显价值。公司发布2023年度利润分配方案，拟以1.35亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利10元（含税），合计派发现金红利1.35亿元（含税），分红率66.44%（同比+25.15pct），以4月15日收盘价计算，对应股息率5.03%，高股息凸显公司价值。同时，公司以资本公积向全体股东每10股转增3股，合计转增4040.27万股。持续回馈股东提振信心，助力长期良性发展。
    技术研发持续创新，渠道变革推动业绩增长。1）研发端：2023年公司共完成15项研发项目，新增发明专利15项，实用新型专利67项，外观设计专利11项，软件著作权11项，研发实力持续提升。2）生产端：供应链实现设备管理规范化，2023年完成16项工艺更改；上海工厂WMS系统建设完成，物流作业和管理效率有所提升；拟在泰国建厂，已与泰国素万那普亚洲工业园区签订合作备忘录，或有效规避贸易不确定性风险，同时赋能海外自主品牌建设。3）渠道端：2023年公司线上通过品牌自播等加大抖音资源投入，积极布局全价位段产品，直销收入快速增长；摩摩哒品牌开启线下经销门店模式，销售态势整体向好。
    投资建议：行业端，随着海外需求回暖，国内对养老产业的政策支持，老龄化问题及对居民日益提升的健康需求，按摩器具市场规模有望持续增长。公司端，海外优质客户积极拓展，产能建设加强抗风险能力；国内产品结构持续优化，新兴渠道加速布局，降本增效不断强化，收入业绩有望持续增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为2.57/3.13/3.70亿元，对应EPS分别为1.85/2.25/2.66元，当前股价对应PE分别为11.85/9.72/8.21倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、大客户较为集中、汇率波动、行业竞争加剧等

U8延续高增长势能，改革红利有望持续兑现

燕京啤酒(000729)
    事件：燕京啤酒发布2023年年报，2023年实现营收142.13亿元，同比+7.66%，归母净利润6.45亿元，同比+83.02%，扣非归母净利润5.00亿元，同比+84.23%。2023Q4实现营收17.97亿元，同比-4.41%，归母净利润-3.11亿元，去年同期-3.20亿元，扣非归母净利润为-3.66亿元，去年同期-3.58亿元。
    U8保持高势能增长，四季度结构升级略有放缓。2023年公司业绩稳定增长，处于前期业绩快报区间上沿，2023Q4营收端在去年同期较高基数下小幅下降。拆分量价来看，2023年公司销量/吨价分别为394.2万千升/3322元/千升，同比+4.6%/+2.8%，U8全年销量同比增长超过36%带动吨价上升。其中2023Q4啤酒销量/吨价分别为51.1千升/3514元/千升、同比-2.4%/-2.1%，四季度结构升级略有放缓。分价格带来看，2023年公司中高档/普通分别实现营收86.79/44.20亿元，同比+13.3%/-2.3%，其中公司核心大单品U8预计销量达53万千升，同比增长超36%。U8精准卡位本轮高端化的核心价位升级区间并且在公司内部战略地位显著，在整体消费弱复苏背景下需求韧性强，公司十四五规划预计在2025年U8销量达90万千升，对应2023-2025年CAGR达到30%。分区域看，华北/华东/华南/华中/西北分别实现营收74.29/12.19/38.37/10.85/6.43亿元，同
    52.3%/8.6%/27.0%/7.6%/4.5%，华北强势市场延续稳定增长，华东地区表现亮眼。分渠道看，传统渠道/KA/电商渠道分别实现营收123.53/4.95/2.51亿元，同比+7.7%/+4.6%/+4.8%，传统渠道增速相对较快，2023年末经销商达8534家，净增加261家。
    吨人工成本优化明显，改革提效下管理费用率优化空间将持续释放。2023年公司啤酒业务毛利率38.9%，同比+0.45pct，吨成本为2030元/千升，同比+2.07%，吨成本上升主因吨原辅材料成本同比增长5%，而吨人工成本下降18%至219元/吨，人员增效明显。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为11.1%/11.4%/1.7%/-1.2%，同比-1.29pct/+0.70pct/-0.06pct/-0.02pct，管理费用率略微提升主因短期相关一次性费用增加，改革提效下管理费用率将持续优化，同期较华润啤酒8.6%、青岛啤酒4.5%、重庆啤酒3.3%有较大优化空间，净利率达6.0%，同比+1.85pct。2024年公司将保持高质量发展，持续推进九大变革，在产品端坚持大单品战略并且丰富塔基产品，U8在华北强势市场延续高增长势能，在其余省份逐步提高渗透率，全国化空间较大，另外推出新清爽以及升级版鲜啤助力产品结构持续优化。成本端，因取消澳麦的“双反”措施，今年大麦价格有望持续下行推动成本改善。管理端，公司持续推进产能和人员优化，提升经营效率，预计改革红利将持续释放。
    投资建议：U8高增长持续推升公司产品结构，同时随着公司改革红利的释放叠加成本下降预期，预计利润端将展现较大弹性。预计2024-2026年EPS分别为0.33/0.41/0.49元，对应PE分别为29x/23x/20x，按照2024年业绩给予35倍，目标价11.55元，维持“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

爱玛科技2023年报点评：Q4业绩有所承压，量价预计持续向好

爱玛科技(603529)
    公司发布2023年度报告，符合预期：公司2023全年营业收入210.36亿元/+1.12%，归母净利润18.81亿元/+0.41%，扣非归母净利润17.64亿元/-1.83%，基本每股收益2.20元/-33.53%。其中，23Q4实现收入35.81亿元/+0.18%，增速转正，基于22Q4冲回销售费用等原因带来的较高基数，23Q4业绩有所承压，归母净利润3.24亿元/-34.89%，扣非归母净利润3.18亿元/-26.67%，基本每股收益0.38元/-56.59%。
    经营端，全年电自保持销量增长，三轮车量价齐增：1）电自收入128.45亿元/+5.85%，主要受到销量驱动，全年销售760万台/+5.06%，价格战压力下，ASP仍小幅提升0.75%至1689元；2）由于外部政策环境，电摩业务持续收缩，全年营业收入58.06亿元/-18.72%，销量269万台/-17.86%，ASP为2161元/-1.05%；3）电三轮市场表现亮眼，量价齐增，全年收入14.35亿元/+80%，销量43万台/+63%，ASP为3361元/+10.43%。我们估计，23Q4销量合计在160~170万台，单车净利在190-200元之间，展望未来，价格战已经基本结束，公司单车盈利有望持续修复。
    盈利端，Q4因高基数有所承压：2023年整体毛利率16.51%/+0.15pct，其中，电自/电摩/电三轮车的毛利率分别为16.57%/-0.46pct、14.76%/-0.35pct、21.60%/+5.00pct，得益于均价提升，电动三轮车毛利率同比提高；2023年净利率9.01%/+0.1pct，销售/管理/研发/财务费率3.05%/+0.23pct、2.25%/+0.17pct、2.80%/+0.36pct、-1.95%/-0.11pct；23Q4单季度盈利由于高基数承压，毛利率19.95%/-1.49pct，净利率9.25%/-4.69pct，期间费用有所控制，销售/管理/研发/财务费率3.15%/-1pct、3.22%持平、3.68%/-1.18pct、-3.32%/-0.54pct。
    投资建议：行业层面，近期14部门提起的以旧换新行动方案首次涵盖了两轮车，有望形成新的需求刺激；公司层面，一方面在销量上持续巩固电自的增长趋势，同时快速挖掘三轮车的增长点，推动整体销量不断攀升，另一方面，价格战已基本结束，公司作为行业龙头，盈利端也将快速修复，我们预测2024-2026年分别为235/256/276亿元，未来三年归母净利润21/25/27亿元，对应EPS（摊薄）2.47/2.87/3.09元，当前股价对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期；消费需求持续低迷等

光大银行2023年年报点评：对公零售稳健增长，资本充足全面补充

光大银行(601818)
    事件：光大银行发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入1456.85亿元，同比-3.92%；实现归母净利润407.92亿元，同比-8.96%；ROE（加权）8.38%，同比-1.89pct。截至报告期末，公司不良率1.25%，同比持平；拨备覆盖率181.27%，同比-6.66pct。公司拟每10股派1.73元，现金分红比例同比+34BP至28.41%，对应4月15日收盘价的股息率为5.62%。
    业绩阶段性承压，拨备计提加大致盈利增速转负。营收方面，利息净收入同比-5.43%至1074.80亿元，净息差同比-27BP至1.74%，主因贷款利率下行影响；中收同比-11.39%至236.98亿元，主要受银行卡服务手续费收入同比-14.17%拖累；其他非息收入同比+29.15%至145.07亿元，主要是公允价值变动净收益增加27.91亿元。归母净利润方面，报告期内归母净利润同比增速转负，主因公司四季度增加拨备计提以夯实资产质量，四季度公司计提拨备165.89亿元，同比/环比+67.97%/+86.58%，全年拨备计提同比+2.96%。
    规模稳健增长，三大指标稳中有升。贷款端，公司贷款同比+6.01%至3.79万亿元，对公贷款同比+12.14%至2.17万亿元，贡献了主要增量；其中制造业、战略性新兴产业、绿色贷款、科技型企业贷款、普惠小微企业贷款分别同比+24.74%、+46.71%、+57.44%、+50.64%、+24.18%，公司对实体经济服务能力进一步夯实。存款端，公司存款同比+4.53%至4.09万亿元，其中对公/零售存款（含保证金存款相应部分）同比+1.54%/+12.60%至2.82/1.20万亿元。三大北极星指标稳中有升，金融业务FPA同比+5.06%至5.09万亿元，零售金融业务AUM同比+12.42%至2.73万亿元，金融市场业务GMV同比+18.14%至3.94万亿元。
    资产质量稳定，资本实力增强。截至报告期末公司不良率/关注率为1.25%/1.84%，同比均持平；逾期货款率为1.95%，同比-1BP；拨备覆盖率为181.27%，同比-6.66pct。公司通过多渠道补充资本金，报告期内公司成功实现169亿元可转债转股和150亿元二级资本债券发行，核心一级资本充足率/一级资本充足率/总资本充足率同比+46BP/+35BP/+55BP至9.18%/11.36%/13.50%，资本实力进一步增强。
    投资建议：公司坚持业务结构转型，锚定三大北极星指标，加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务；尽管业绩阶段性承压，但公司加强对风险的管控，资产质量基础得到进一步夯实，为以后的高质量发展提供动能。预计2024-2026年公司营业收入为1504.91、1581.38、1624.54亿元，归母净利润为433.04、465.39、484.89亿元，BVPS为10.08、10.90、11.76元/股，对应4月15日收盘价的PB估值为0.31x、0.28x、0.26x。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行、资产质量大幅恶化、转型不及预期

Q4抛光垫收入创单季度新高，新产品新业务快速推进

鼎龙股份(300054)
    事件：公司发布2023年报，2023年公司实现营收26.67亿元，同比-2.00%，归母净利润2.22亿元，同比-43.08%。
    全年业绩承压，产品布局进一步完善。2023年受下游部分客户产能影响，及新产品拓展布局尚未盈利影响，公司2023年经营业绩同比下滑。具体来看：（1）公司持续加大在半导体创新材料新项目等方面的研发投入力度，影响归母净利润同比减少约3,139万元；（2）公司仙桃产业园建设影响银行贷款利息支出增加及因汇率波动影响汇兑收益同比下降；（3）由于参股公司按照权益法核算的长期股权投资收益同比下降；（4）由于旗捷科技实施员工持股计划影响权益变动并确认股权激励成本，及北海绩迅新三板上市中介费用支出。未来，随着公司产品结构进一步优化、抛光液业务等持续放量，公司业绩有望回升。
    Q4抛光垫收入创单季度新高，抛光液快速放量。分业务看：（1）抛光垫：2023年，CMP抛光垫业务实现产品销售收入4.18亿元，同比下降8.65%；但其中第四季度实现产品销售收入1.49亿元，环比增长26%，创历史单季收入新高，公司抛光垫业务呈现逐季度明显复苏趋势。（2）抛光液、清洗液：2023年实现销售收入0.77亿元，同比增长331%；其中第四季度实现销售收入2890万元，环比增长33%，同比增长295%。公司抛光液及清洗液快速放量。（3）显示材料：2023年，半导体显示材料销售收入为1.74亿元，同比增长268%；其中第四季度实现销售收入0.67亿元，环比增长17%，同比增长175%。公司已成为国内部分主流面板客户YPI、PSPI产品的第一供应商，规模化生产的体系能力持续提升，显示材料进入加速放量阶段。
    新业务快速推进，客户验证进展顺利。（1）抛光垫：抛光硬垫方面，国内逻辑晶圆厂制程节点覆盖范围进一步扩大，相关新增型号产品取得批量订单；抛光软垫方面，潜江工厂多个软垫产品已实现批量销售，产量进入爬坡阶段；（2）抛光液、清洗液：全制程产品的市场推广持续进行，介电层抛光液在客户端的需求量不断增长，多晶硅抛光液进入国内主流客户供应链体系；金属栅极抛光液成功导入客户供应链；铜及阻挡层抛光液开始在国内主流客户产线验证，氧化铈抛光液持续投入开发，争取在2024年取得进一步突破；（3）显示材料：无氟光敏聚酰亚胺、黑色像素定义层材料、薄膜封装低介电材料等半导体显示材料新品在按计划开发、送样中。薄膜封装材料TFE-INK已经通过下游大客户认证，在第四季度导入客户并取得批量订单。（5）晶圆光刻胶：目前已布局16支国内还未突破的主流晶圆光刻胶，包括8支高端KrF光刻胶和8支浸没式ArF光刻胶，已完成7支产品的客户送样，其余产品均计划在2024年完成客户送样。（6）先进封装材料：半导体封装PI方面，已布局7款产品，全面覆盖非光敏PI、正性PSPI和负性PSPI，并已送样5款，争取在2024年内完成部分产品的验证并开始导入。临时键合胶产品在国内某主流集成电路制造客户端的验证及量产导入工作基本完成，此外有三家以上晶圆厂和封装厂已完成技术对接。
    盈利预测及投资建议：公司打造半导体材料平台型企业，随着公司抛光垫业务持续推进，抛光液、显示材料等新产品快速放量，公司业绩有望进一步增长。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为4.14亿、6.05亿、8.66亿，对应当前PE分别为47倍、32倍、22倍，我们继续看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、项目投产进度不及预期、客户验证不及预期、市场竞争加剧等。

百奥泰：生物类似药高速增长，创新药管线顺利推进

百奥泰(688177)
    事件：2024年3月28日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入7.05亿元，同比增长54.86%；归母净利润-3.95亿元，较上年同期减少亏损0.86亿元；扣非归母净利润-4.72亿元，较上年同期减少亏损0.51亿元；基本每股收益-0.95元。
    其中，公司第四季度实现营业收入2.44亿元，同比增长232.32%；归母净利润-0.12亿元，较上年同期减少亏损2.13亿元；扣非归母净利润-0.52亿元，较上年同期减少亏损1.78亿元。
    自免和抗肿瘤药物带动收入快速增长。
    公司积极拓展国内外市场，自身免疫和抗肿瘤药物收入稳步提升。（1）自身免疫药物：2023年实现销售收入4.90亿元，同比增长54.09%，收入占比69.52%。BAT1406（阿达木单抗）是公司自主研发的阿达木单抗生物类似药，截至2023年末已在国内获批八个适应症，与超过1,000家处方医院及超过1200家药店达成合作，2023年销售额较上年同期稳步提升；BAT1806（托珠单抗）2023年1月国内获批上市，进一步扩充自身免疫品种。
    （2）抗肿瘤药物：2023年实现销售收入2.09亿元，同比增长67.59%，收入占比29.62%。BAT1706（贝伐珠单抗）2021年11月国内获批上市，药品销售提成收入及销售里程碑收入增加，驱动抗肿瘤药物收入增长。
    多款生物类似药出海贡献收入弹性。
    （1）BAT1806（托珠单抗）：2023年9月，美国FDA批准BAT1806上市。BAT1806是第一款由中国本土药企自主研发、生产且获得美国FDA批准上市的单克隆抗体药物，也是美国FDA批准的第一款托珠单抗生物类似药。2021年4月，公司签署授权许可与商业化协议，将BAT1806在除中国地区以外的全球市场的独占产品权益有偿许可给Biogen。
    （2）BAT1706（贝伐珠单抗）：2023年12月，美国FDA批准BAT1706上市。公司已将BAT1706在中国市场的开发和商业化授权给百济神州，并将在美国、欧洲、加拿大等国际市场的商业化权益有偿许可给Sandoz。
    （3）BAT2506（戈利木单抗）、BAT2206（乌司奴单抗）和BAT2306（司库奇尤单抗）：BAT2506和BAT2206已完成全球III期临床试验，BAT2306正处于全球III期临床试验阶段。公司已与Pharmapark就BAT2506在俄罗斯及其他独联体国家达成合作；先后将BAT2206在美国市场的独占的产品商业化权益有偿许可给Hikma，将BAT2206在俄罗斯和其他独联体国家的分销和销售权有偿许可给Pharmapark。我们预计在2024年公司将针对以上三个品种密集对外授权，进一步拓宽公司生物类似药板块的海外市场。
    创新药管线顺利推进。
    PCI围术期抗血栓创新药BAT2094（巴替非班）是一种肽类的β3整合素受体抑制剂，可以阻止纤维蛋白原、Von Willebrand因子和其它粘附配体与糖蛋白受体αIIbβ3结合，从而阻断血小板的交联及血小板的聚集，目前处于国内上市申请阶段。
    公司开发的靶向叶酸受体α（FRα）的抗体药物偶联物（ADC）BAT8006，由重组人源化抗FRα抗体与毒性小分子拓扑异构酶I抑制剂，通过公司自主研发的可剪切连接子连接而成，在2023年8月读出I/II期临床研究剂量爬坡的早期数据，在国内FRα ADC赛道中进度第三，且小样本的有效性数据优于进度更快的两个品种。
    盈利预测及投资评级：公司获批新品有望继续放量，多款生物类似药出海贡献收入弹性，未来收入将快速增长。我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为14.20亿元/20.59亿元/31.37亿元，同比增速分别为101.47%/45.01%/52.36%，归母净利润分别为-0.39亿元/1.38亿元/5.35亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：海外授权及获批进度不及预期，海外合作方销售能力不及预期，新药临床试验失败的风险。

东鹏饮料：全年业绩高增收官，平台化发展可期

东鹏饮料(605499)
    事件：公司发布2023年年报，全年实现收入112.63亿元，同比+32.42%，归母净利润20.40亿元，同比+41.60%，实现扣非净利18.70亿元，同比+38.29%。其中2023Q4实现收入26.22亿元，同比+40.88%，实现归母净利3.84亿元，同比+39.69%，扣非净利3.68亿元，同比+27.72%。
    全国化扩张稳步推进，新品增长势头强劲。2023年公司顺利迈过百亿收入体量，业绩增长亮眼。分产品看：1）东鹏特饮全年实现收入103.36亿元，同比+26.48%，其中Q4实现收入23.42亿元，同比+31.55%。全年吨价/销量同比-1.4%/+28.2%，吨价略有下降与不同包装规格产品占比变化有关。2023年公司一方面加速终端网点的开拓，另一方面通过加大冰柜投放力度，持续打造终端高势能陈列，以及提升消费需求数字化分析能力的方式提升单点卖力，公司通过数智化系统活动已累计获得不重复扫码的消费者ID超1.9亿用户数，全年收入超目标达成。据尼尔森数据，全年东鹏特饮销售量市占率同比提升6.32pct至43.02%，排名市场第一，销售额市占率同比提升4.32pct，单500ml瓶装饮料销售额已成为中国市场饮料单品SKU第三位。2）其他饮料全年实现收入9.15亿元，同比+186.65%，其中Q4收入同比增长252.6%。全年吨价/销量同比+19.0%/+141.0%。全年补水啦+大咖合计实现收入5.76亿元，合计占比5.11%，2023年公司新推“补水啦”电解质水、“乌龙上茶”无糖茶等新品，预计其中补水啦收入超4亿元，大咖全年表现较平稳，预计收入超1亿元，无糖茶等新品在旺季末8月推出，体量较小。
    分地区看，全年广东地区实现收入37.61亿元，同比增长12.1%，占比下降0.62pct至33.4%，广东地区在精耕策略下延续双位数增长。省外地区华东/华中/广西/西南/华北分别实现收入15.2/14.0/9.8/11.2/10.1亿元，同比增长48.4%/32.8%/9.8%/64.7%/64.8%，省外网点开拓加速，其中华东、西南、华北地区均在去年增速高基数下延续高质、快速增长，全年公司净增经销商202家至2981家，单个经销商体量同比增长23.5%至377.4万元。截止2023年底。公司终端网点数量增长13.4%至340余万家。
    原材料价格下行贡献成本弹性，盈利水平稳步提升。2023年公司毛利率同比+0.74pct至43.07%，Q4整体毛利率同比+0.52pct至44.90%，全年东鹏特饮/其他饮料毛利率分别提升2.1/0.1pct，全年虽白糖价格上涨，但PET、纸箱原材料价格下降较多贡献毛利率上升。费用方面，全年销售/管理/财务费用率分别为17.36%/3.27%/0.02%，分别同比+0.32/+0.27/-0.46pct，其中Q4销售/管理/财务费用率分别同比+0.86/+1.16/+0.66pct，全年整体费用率控制稳定，销售及管理费用率略有提升主因广告赞助、冰柜投放及员工奖金增加所致。全年净利率稳步提升，同比提升1.17pct至18.11%，其中Q4同比-0.13pct至14.65%。
    2024年有望延续高增，向多元化平台公司迈进。展望2024年，预计Q1延续动销高增趋势，库存保持低位水平，网点开拓加速。全年公司制定收入、利润均不低于20%的目标指引，预计通过省外网点扩张以及单点精耕方式延续快增，今年预计网点量净增40万家。同时新品发力继续贡献增量，今年补水啦将新增多种规格及口味产品，并通过运动流汗场景专案进行推广，无糖茶今年将推出2款新口味，在行业风口驱动下有望实现快速放量增长，今年大咖预计增长稳健，其他新品包括VIVI鸡尾酒、椰汁等作为新品储备也有望实现放量增长，产品矩阵日益完善，新品规划思路逐步清晰。预计在大单品全国化发展以及新品快速放量的推动下，全年延续高速增长。
    盈利预测：我们预计2024-2026年实现收入144/178/217亿元，同比增长28%/26%/24%，实现利润27/34/43亿元，同比+31%/28%/26%，对应PE28/22/17X。我们按照2024年业绩给32倍PE，一年目标价216元，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。

新产业年报点评：业绩符合预期，海外市场快速放量

新产业(300832)
    事件：4月12日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入39.30亿元，同比增长28.97%；归母净利润16.54亿元，同比增长24.53%；扣非净利润15.47亿元，同比增长24.72%；经营性现金流量净额14.18亿元，同比增长47.37%。
    其中，2023年第四季度营业收入10.22亿元，同比增长36.16%；归母净利润4.67亿元，同比增长15.77%；扣非净利润4.46亿元，同比增长14.98%；经营性现金流量净额4.91亿元，同比增长66.61%。
    新一代X系列助力开拓国内外各类型终端市场
    随着MAGLUMI X3、MAGLUMI X6高速化学发光仪器的陆续上市，公司新一代X系列的全自动化学发光仪器已实现系列化，性能优异，同时拥有较高的性价比优势，对于公司开拓国内外各类型终端提供了重要产品支撑。截至2023年末，公司MAGLUMI X8国内外累计销售/装机达2,653台。
    （1）国内中大型机及流水线驱动，终端认可度显著提升：①收入：2023年，国内主营业务收入26.01亿元，同比增长25.53%，其中国内仪器类业务收入随着大型发光仪器及流水线相关产品销量的增加带动国内仪器类产品收入同比增长33.53%，高于国内业务整体增速；国内试剂业务收入同比增长23.73%，略慢于整体增速，我们估计是第四季度医疗反腐对诊疗量影响所致。
    ②装机：2023年，国内市场完成了全自动化学发光仪器装机1,465台，其中大型机装机占比为63.34%。随着中大型终端客户数量不断增加，带动国内试剂收入及单机产出的快速提升。
    ③终端：公司通过高速化学发光分析仪的持续推广，有效拓展了国内大型医疗终端客户数量，2023年公司服务的三级医院数量较2022年末增加了155家，其中三甲医院客户数量增加了67家。随着国内大型医疗终端客户数量的持续增加，国内中大型机及流水线产品的装机增长，有利于带动公司国内试剂业务收入的持续稳定增长。
    （2）海外渠道增加进一步提高渠道覆盖的广度与深度：①收入：2023年，海外实现主营业务收入13.19亿元，同比增长36.16%，其中海外试剂业务收入同比增长54.56%，海外仪器类收入同比增长16.91%；反映了良好的增长趋势。
    ②装机：2023年，海外市场共计销售全自动化学发光仪器3,564台，中大型发光仪器销量占比提升至56.73%，较上年同期增长20.19pct；随着海外市场装机数量的快速增长及中大型机占比的持续提升，为后续海外试剂业务的增长奠定了坚实基础。
    ③终端：公司海外市场借鉴印度子公司经验，继续加大对重点市场国家的支持和投入及本地化运作，在意大利、罗马尼亚、沙特阿拉伯新设立3家海外全资子公司，并于2024年1月完成了印度尼西亚海外子公司的设立，截止目前公司已完成设立10家海外全资子公司（不含香港新产业及香港新产业控股），进而推动海外重点区域业务的持续增长。
    中大型仪器及海外试剂收入占比增加，毛利率提升明显
    2023年，公司主营业务综合毛利率为73.15%，同比增长2.65pct。（1）分产品来看，随着X系列及中大型发光仪器销量占比增加，公司仪器类产品毛利率提升6.60pct至29.70%；试剂类产品毛利率保持稳定为89.28%。（2）随着海外装机数量的不断增加，带动海外试剂业务收入占比提升至58.04%，同比增加了6.91pct，进而带动海外主营业务综合毛利同比增长9.86pct至65.73%；国内主营业务毛利率稳定，全年为76.91%。
    期间费用方面，2023年销售费用率同比提升0.98pct至16.04%；管理费用率同比提升2.56pct至2.72%，主要系股权激励费用变动所致（2022年度调减已确认的股权激励费8,070.59万元）；研发费用率同比降低1.11pct至9.31%；财务费用率同比提升1.60pct至-0.78%，主要系汇兑损益变动所致；综合影响下，公司整体净利率同比降低1.50pct至42.08%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为74.57%、14.34%、1.79%、9.28%、-0.43%、45.71%，分别变动+2.20pct、-2.43pct、+14.84pct、-3.28pct、-0.22pct、-8.05pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为49.15亿/61.57亿/76.66亿元，同比增速分别为25%/25%/25%；归母净利润分别为20.70亿/25.95亿/32.42亿元，分别增长25%/25%/25%；EPS分别为2.63/3.30/4.13，按照2024年4月12日收盘价对应2024年25倍PE。我们认为公司未来在国内外市场均有望保持快速稳健成长，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价幅度超预期风险，竞争激烈程度加剧风险，研发进展不及预期风险，反腐活动影响医院招标进度的风险，海外市场波动风险。

产品结构改善&海外收入高增，盈利能力持续增强

华明装备(002270)
    事件：公司发布2023年年报，全年利润实现快速增长，持续保持高分红比例。
    1）2023年实现收入19.61亿元，同比+14.57%；实现归母净利润5.42亿元，同比+50.90%；实现扣非净利润5.02亿元，同比+46.48%；毛利率52.23%，同比+2.93pct；净利率28.08%，同比+6.82pct；
    2）对应Q4收入5.07亿元，同比-1.04%，环比-7.08%；归母净利润0.83亿元，同比+14.87%，环比-51.79%；扣非净利润0.76亿元，同比+19.98%，环比-55.34%；毛利率45.82%，同比-4.34pct，环比-8.87pct；净利率16.72%，同比+2.12pct，环比-15.35pct。
    3）公司拟按每10股派发现金红利5.50元（含税），共分配现金股利4.93亿元（占归母净利润91%）；公司注重股东回报，持续保持高分红比例。
    电力设备：产品结构改善&海外收入占比提升，盈利能力持续增强。
    1）收入16.25亿，同比+20.20%；毛利率58.49%，同比+0.83pct；2）其中，直接出口2.42亿（占公司整体收入12.34%），同比+71.63%；间接出口1亿，同比+43%；直接+间接出口占公司整体收入17.4%。受益于海外市场需求旺盛，公司出口业务实现快速增长。
    3）电力设备检修业务1.07亿，同比-5.81%，检修业务在2023年订单完成率未达到预期目标。随着检修业务在行业中越来越能被客户所接受，市场推广度越来越高，预计2024年将恢复增长。
    展望未来，受益于海外需求旺盛以及国内电网投资稳健增长，公司电力设备业务有望持续快速增长。
    电力工程等业务：与分接开关战略协同。
    1）电力工程：收入1.18亿，同比+29.34%；毛利率7.21%，同比-1.10pct。电力工程业务涉及电网公司以及众多的电力设备商，与分接开关业形成战略协同，有利于两项业务同时健康增长。
    2）数控设备：收入1.62亿，同比+7.70%；毛利率19.15%，同比-0.41pct。公司拥有数控龙门铣镗加工中心、落地铣镗加工中心等大型精密加工设备和检测设备仪器，具有年产专用数控机床1000台（套）的生产能力。
    投资建议：受益于海外需求的加速以及国内电网投资稳健增长，公司业绩有望实现稳健增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为23.56/28.07/33.22亿元，同比+20.14%/+19.12%/+18.35%；归母净利分别为6.71/8.27/9.91亿元，同比+23.65%/+23.37%/+19.82%；EPS分别为0.75/0.92/1.11元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧等。

23年年报点评：23Q4重回增长区间，看好24年拐点向上确定性

华利集团(300979)
    事件：公司近日发布2023年年报，23年营收201.1亿元/同比-2.2%，归母净利润32亿元/同比-0.85%，扣非净利润31.8亿元/+0.52%。23Q4营收58亿元/同比+11.7%，归母净利润9.13亿元/同比+16.7%，扣非净利润9.29亿元/同比+21.9%。Q4经营拐点向上趋势明确。
    Q4恢复正增长，客户&订单结构变化带动ASP提升。单Q4收入增长11.7%（Q1/2/3收入增速分别为-11%/-4%/-7%）。量价拆分来看，23年运动鞋销量为1.9亿双/同-13.9%，根据我们计算，ASP同比+13.6%左右（美元口径同比+9%）。ASP增长主因客户结构变化；23Q4销量为5.4亿双/+约4%，我们测算人民币ASP在106元/+约6%，品牌客户的订单恢复+新客拓展顺利+供应链向头部工厂转移的订单落定，Q4订单趋势向好。23Q4毛利率26.37%/同+0.62pct，净利率15.73%/同+0.67pct。
    费用端持续优化，盈利能力表现韧性。23年毛利率为25.6%（同-0.27pct），其中23Q4毛利率26.4%（同+0.62pct）；费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.35%/3.43%/1.54%/-0.44%，分别同比变动-0.03/-0.32/+0.13/-0.13pct，其中薪酬费用率下降主因与业绩相关的奖金计提减少。归母净利率+0.21pct至15.9%，其中23Q4净利率15.7%（同+0.67pct）。
    前五大客户占比略有下降，新客开拓进展顺利。23年公司前五大客户的销售占比为82.37%（22年为91.27%），我们认为占比下降主因23年品牌客户去库存周期下订单波动，公司稳固老客粘性和积极拓展新客户以确保订单稳健，其中顺应新客的拓展计划和进度，公司的研发人员数量增长近33%。结合老客户的财报数据，看好去库周期结束后的老客户订单恢复，以及公司顺应新客户的快速发展而带来的收入增长。
    展望：年末在手订单增加看好Q1表现，24年基本面向上趋势明确，制造龙头长期增长路径不变。公司23年底存货同增7.55%，主因在手订单、库存商品和发出商品有所增加，看好24Q1的表现。在去库周期+需求端变化下，公司在24年基本面向上的趋势明确，新客户放量+老客去库进展顺利后的订单恢复+老客份额提升下，带动公司产能利用率提升，费用管控有效，盈利能力有保证；同时公司储备员工、稳步扩产和拓展产能地区布局（24年预计越南两家新工厂和印尼一家新共产逐步投产）应对未来品牌客户的订单增长，在海外消费环境改善和品牌客户去库存周期结束后有望能够实现领先于行业的增速。
    盈利预测与投资建议：公司在行业去库过程中的展现出强韧性，需求端新品牌客户量产出货、老客订单恢复、供应链订单向头部转移下，公司的份额有望持续提升，同时公司新工厂爬坡与新产能建设稳步推进。我们预计2024-26年归母净利润为37.48/43.53/49.89亿元，对应PE分别为20/17/15X。考虑到公司作为鞋履制造龙头企业，凭借不断强化在规模/客户/管理的优势，未来将持续兑现稳健的成长，我们给予公司25倍PE，对应24年目标价在80.3元，给予“买入”评级。
    风险提示：产能扩张、海外消费不及预期，外汇波动风险等。

密尔克卫，2023年业绩回落，2024年Q1同比大增

密尔克卫(603713)
    事件
    近期，密尔克卫发布2023年年报，报告期内，全年实现营业总收入97.5亿，同比去年减少-15.8%；归母净利4.31亿，同比去年下降-28.8%；公司也发布24年一季报，实现营业总收入29亿，同比去年同期增加+23.3%；归母净利1.5亿，同比去年同期上涨+40.6%；
    点评
    密尔克卫是国内领先的专业智能供应链综合服务商，提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务向化工品分销服务延伸，逐步形成的化工品及新能源行业物贸一体化服务。
    公司在2023年坚持“投资+资源”的双轮驱动的模式充分挖掘产业链价值，实现物流供应链全链路贯通，补齐集团业务短板，加强全球化布局，在新业态启动散装危化品船舶运输，散粉装卸和运输，大幅提升华北地区的物流交付能力，扩充了化学品及快消品分销能力并打造产业联动，进一步增加新加坡的仓储、堆场、罐箱配送及美国末端交付能力。
    2023年因全球运价高位回落，导致公司全球货代业务下滑41%，全球移动交付业务同比下降32%。从毛利看，仓储业务3.3亿、贸易分销2.8亿、货代业务2.7亿、区域内贸交付1.5亿、全球移动交付业务1亿。公司拟在24年利用综合物流和增值服务，打造多产品维度分销，淡化因化工品类的单一性，而造成的周期扰动。
    报告期内，公司完成股权投资总额合计9.69亿元，包括开瑞物流、宝会树脂、金德龙贸易、德鑫海昌、新加坡的SDL和LHN等。这一系列的收购，有望给公司未来的发展，打开新局面，特别是货源种类的丰富、物流在局部区域的执行能力等。
    投资评级
    展望未来，随着需求端缓慢修复，公司在23年投资布局的板块之间，有望形成协同效应。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济不及预期；运费剧烈波动;危化品运营的安全风险；

2023年稳健增长、持续高分红，多项业务助力高质量发展

洪城环境(600461)
    事件：公司近日发布2023年年报，期内实现营收80.48亿元，同比+3.43%，实现归母净利润10.83亿元，同比+12.59%。公司2023年度拟以现有总股本11.31亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利4.76元（含税），共计派发现金红利5.42亿元，占2023年归母净利润的50.02%。
    2023年主营业务稳健经营，盈利能力稳步提升。公司发展立足南昌、深耕江西、辐射全国，以自来水、污水处理、燃气能源、固废处置、工程等业务为主导，带动环境全产业链集群建设，形成协同发展的聚合效应。2023年，公司各项业务稳步增长，自来水/污水处理/燃气销售/固废处理等业务分别实现营业收入9.65/23.98/30.03/7.67亿元，毛利率分别为44.67%/41.54%/9.85%/41.38%，较2022年同比+2.71/+0.31/+4.53/-2.51个百分点。从销售数据上看，2023年，公司自来水销售量39570万立方米，同比+0.37%；污水处理量116123万立方米，同比+0.91%；天然气售气量52462万立方米，同比+2.30%；垃圾焚烧发电量43914.91万千瓦时，同比-6.30%；垃圾渗滤液、浓缩液处理量41.59万吨，同比+22.25%。公司各项业务保持良好的发展势头，资产状况良好，截至2023年底，公司净资产为89.65亿元，同比+10.18%。
    2024-2026年现金分红比例承诺不低于50%。2023年公司共分配现金股利5.42亿元，占2023年归母净利润的50.02%，剩余24,98万元未分配利润结转到2024年度。公司发布未来三年(2024-2026年)分红规划，若无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，2024-2026年公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公司股东净利润的50%。
    立足南昌发挥区域龙头优势，多项业务助力高质量发展。
    供水及污水处理业务：公司拥有南昌市城市供水特许经营权，设有水厂11座、供水管网8000余公里、服务人口400万。公司积极推动老旧小区户表改造及农改水项目，布局直饮水新赛道，争取2024年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨的目标。公司拥有污水处理厂108座，江西省市场占有率超80%。2023年公司污水处理总设计规模为369.85万立方米/日，完成了进贤县、安义县、崇仁县、南昌县等一批“厂网一体化”网点布局，共计投资37亿多元，实现从源头治理到终端处置的闭环，稳步推进污水处理厂“厂网一体化”、“供排水一体化”污水系统综合环境整治工程。
    能源燃气业务：公司旗下燃气集团是江西省用户规模最大的城市燃气运营商，天然气用户132.86万户、燃气管网长7414公里、气化率82.3%。公司在发展燃气传统业务的同时积极探索“燃气＋新能源”的双能源合作的洽谈模式。2024年，公司将云湾站打造成“油、气、电、光伏”四位一体的综合能源示范点并建成投产运营，争取完成总装机容量100兆瓦的光伏电站建设，推动企业绿色低碳发展。
    固废处置业务：通过存量整合+大固废业务，固废业务增长动力充足。公司一方面进行存量整合，保持垃圾焚烧、热电联产、浓缩液、渗滤液、餐厨垃圾处理等各项业务联动机制，挖掘出新增长空间；另一方面，积极对外寻求新的固废项目，完善固废产业体系，为大固废业务提供持续增长动力。
    投资建议：基于目前经营业务及未来公司发展情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为11.65/12.93/14.28亿元，对应EPS为0.95/1.05/1.16元，对应当前股价PE为10.8/9.7/8.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：水价调价与收费风险、燃气顺价不及时风险、市场不确定性增加风险等。

23年年报点评：23Q4收入提速，遮阳成品出海零售贡献新增量

西大门(605155)
    事件：近期公司发布2023年年报。2023年收入6.4亿元/同比+27.7%，归母净利润0.91亿元/同比+11.1%；单Q4收入1.9亿元/同比+39.8%，归母净利润0.15亿元/同比-7.9%。
    乘跨境电商红利，遮阳成品快速增长。1）分产品，遮阳面料/遮阳成品收入分别同比+10%/+133%至4.7/1.5亿元，其中阳光面料/遮光面料/可调光面料收入分别+14.0%/-1.1%/+25.5%至1.8/1.8/1.1亿元。遮阳产品作为公司产业链向前端延伸的战略产品，收入高速增长主因海外线上业务的快速放量。2）分渠道，境外/境内收入分别同比+36%/+13%至4.2/2.1亿元，境外收入领跑主因成品+跨境电商业务快速增长。
    产能利用率+高毛利成品业务占比提升带动毛利率向上，品牌营销投放力度加大致利润率波动。1）毛利率：23年毛利率同比+4.4pct至38.7%，其中遮阳面料/遮阳成品毛利率分别同比+3.9/2.4pct至36.5%/46.6%，遮阳面料毛利率提升主因订单需求带动产能利用率提升；此外成品业务势头强劲带动遮阳成品收入占比提升。2）费用端，销售/管理/研发费用率分别+5.1/-0.5/+0.2pct至14.9%/6.0%/4.0%，其中销售费用率提升主因公司积极拓展跨境2C出海，为促进销售而加大电商平台、广宣及展会的投放力度；3）净利率：23年归母净利率同比-2.1pct至14.3%。
    遮阳行业小而美细分赛道，海外需求主导，景气度向上。海外的功能性遮阳材料市占率达到70%以上，更换频次高且需求稳定。国内的建筑遮阳行业起步较晚，渗透率不到5%，成长空间大。国内遮阳面料参与企业众多且竞争激烈，格局较为分散，头部企业以出口为主，其中第一梯队企业具备优质的生产力和高质价比产品，以2B/2C方式出海有望获得更大的增长空间。
    盈利预测与投资建议：公司深耕功能性遮阳材料的研发、生产和销售，作为国内功能性遮阳材料的龙头企业，生产工艺成熟、产品矩阵完备，过去代工积累了丰富的生产经验。公司顺应中国供应链出海的趋势，借助跨境电商平台的快速崛起，布局成品业务打造第二增长曲线。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为1.15/1.58/2.03亿元，当前股价对应的PE分别为16/12/9倍，给予“买入”评级。
    风险提示：跨境电商拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等

小熊电器：2023H2外销增长亮眼，Q4业绩短期承压

小熊电器(002959)
    事件：2024年4月8日，小熊电器发布2023年年报。2023年公司实现营收47.12亿元（同比+14.43%），归母净利润4.45亿元（同比+15.24%）。单季度来看，2023Q4公司营收13.94亿元（同比-1.79%），归母净利润1.30亿元（同比-11.13%）。
    2023H2外销增长亮眼。1）分地区看，我们计算，2023H2公司内销收入21.37亿元（-0.92%），外销收入2.33亿元（+107.63%），其中外销亮眼增长，或得益于公司国内积累的品牌力、产品力、制造力等优势实现海外拓展。2）分产品看，2023H2电动类收入3.50亿元（+5.58%），电热类1.48亿元（-11.43%），锅煲类6.21亿元（+7.89%），壶类4.12亿元（-3.67%），西式电器类2.70亿元（-20.61%），生活小家电2.53亿元（+8,46%），电动类/锅煲类/生活小家电表现较好。
    2023Q4盈利能力短期承压，费用端实现良好管控。1）毛利率：2023Q4公司毛利率31.83%，同比-5.86pct，或系低毛利地区及产品占比提升所致；2）净利率：2023Q4公司净利率9.31%，同比-0.96pct，降幅小于毛利率，系费用端实现良好管控；3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.91/2.59/2.65/-0.01%，分别同比-3.20/-1.08/-0.35/-0.16pct，降本增效成果显现。
    投资建议：延续传统品类优势，布局新品类丰富产品矩阵，品牌升级及出海引领新增长，公司营收及业绩有望持续提升。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为4.95/5.65/6.48亿元，对应EPS分别为3.16/3.60/4.13元，当前股价对应PE分别为16.40/14.37/12.54倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧、新品研发不及预期、渠道拓展不及预期等。

拐点向上趋势确立，DDR5加速渗透，新品放量可期

澜起科技(688008)
    事件：公司发布23年年报：营业总收入22.86亿元，同比下滑37.86%，归母净利润4.51亿元，同比下降65.30%；扣非归母净利润3.70亿元，同比下降58.11%。公司发布24Q1业绩预告：营业收入7.37亿元，同比增长75.74%；归母净利润2.10-2.40亿元，同比增长965-1117%；扣非归母净利润2.10-2.35亿元，同比增长70862-79310%。
    拐点向上趋势确立，内存接口芯片需求修复，DDR5渗透加速。分产品来看，公司23年内存接口芯片/津逮服务器平台收入分别为21.85/0.94亿元，传统品类虽处于去库存阶段，但伴随行业向DDR5迭代升级，DDR5下游渗透率提升，叠加公司DDR5子代迭代升级，出货量提升，驱动公司23年单季度收入、归母净利润呈逐季提升趋势。公司24Q1内存接口芯片/津逮服务器平台收入分别为6.95/0.39亿元，库存基本回归正常水位，下游进入补库存阶段，Retimer、MRCD/MDB芯片等新品规模出货，拐点向上趋势明显。
    产品结构优化，驱动公司毛利率提升，盈利能力改善。23年毛利率58.91%，同比增加12.47pct，主要由于产品结构优化，DDR5内存接口及模组配套芯片占比提升，驱动毛利率上行。公司23年净利率19.74%，同比变化-15.64pct，主要由于研发投入加码，研发费用率29.83%，同比+14.49pct，构筑公司技术护城河。公司24Q1预计净利率中位数30.53%，同比增加25.83pct，环比增加2pct，盈利能力明显改善。
    高速互联新品陆续放量，构筑公司新增长曲线。受益AI服务器需求爆发，公司PCIe Retimer芯片规模出货，切入境内外云厂供应链，24Q1出货量约15万颗，较23年全年出货量增长150%。伴随对高带宽需求增加，公司MRCD/MDB芯片24Q1收入突破2000万，陆续导入云厂，有望迎来规模放量。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为41.27、65.14、81.36亿元，同比增速分别为80.57%、57.83%、24.90%；归母净利润分别为13.51、23.38、30.87亿元，同比增速分别为199.71%、73.01%、32.02%，对应24-26年PE分别为40X、23X、17X，考虑到公司传统品类进入景气度上行期，DDR5产品加速渗透，新品推出构筑新长曲线，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

瑞丰银行2023年年报点评：非息支撑业绩，股权投资加速

瑞丰银行(601528)
    事件：瑞丰银行发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入38.04亿元，同比+7.90%；实现归母净利润17.27亿元，同比+13.04%；ROE（加权）10.97%，同比+0.17pct。截至报告期末，公司不良率0.97%，同比-11BP；拨备覆盖率304.12%，同比+23.62pct。
    非息收入支撑业绩稳健增长。报告期内公司利息净收入/非息净收入为30.54/7.50亿元，同比-4.22%/+122.80%，非息收入对营收形成有效支撑。利息净收入方面，公司利息收入、利息支出同比+9.43%、+23.37%至69.05、38.51亿元，其中贷款利息收入、存款利息支出同比+2.75%、+23.15%至52.13、32.52亿元。非息净收入方面，公允价值变动收益贡献主要增量，公司公允价值变动损益为1.08亿元，同比+518.66%，主因利率下行背景下公司其他债权投资公允价值的上升。
    小微高增按揭下滑，存款定期化持续。截至报告期末，公司贷款总额1133.82亿元，同比+10.19%；存款总额1442.02亿元，同比+16.60%。贷款方面，公司对公贷款投放偏向小微，报告期内对公贷款同比+29.09%至543.19亿元，保持高速增长；零售端承压，报告期内个人存款同比-2.38%至518.60亿元，其中按揭贷款同比-24.79%至116.65亿元，为主要拖累项。存款方面，活期存款同比+0.24%至460.79亿元，定期存款+26.63%至949.49亿元，活期率同比-5.21pct至31.96%，存款定期化延续。
    息差降幅边际收窄，资产端为主要拖累。报告期内公司净息差1.73%，同比-48BP，环比-2BP，降幅有所收窄。拆分来看，报告期内公司生息资产收益率为3.90%，同比-47BP，计息负债成本率为2.23%，同比-5BP，计息负债率（计息负债/生息资产）为97.52%，同比+2.58pct，综合来看资产端生息率的下滑是净息差的主要拖累项。
    资产质量良好，风险管理水平稳健。不良率和拨备覆盖率维持在优异水平，报告期末不良率同比-11BP至0.97%，拨备覆盖率同比+23.62pct至304.12%，整体资产质量持续向好。关注率同比-15BP至1.30%，关注类资产迁徙率+2.71pct至30.26%；逾期率同比+78BP至1.84%，或由于小微与零售资产质量波动。
    股权投资加速中，异地扩张进行时。公司股权投资节奏加快，23年6月增持永康农商行1.80%的股份，增持后合计持有永康农商行6.96%的股份；23年12月公司受让苍南农商行5.00%的股份，成为苍南农商行的主要股东。报告期内永康农商行贡献投资收益0.54亿元，贡献现金红利0.05亿元，后续有望持续对公司业绩形成支撑。
    投资建议：公司坚持零售转型，做深小微普惠贷款，牢固差异化拓展综合化，致力于成为高质量发展的优质银行；公司加速股权投资和异地扩张，并考虑到小微补贴返还，公司业绩有望保持稳健增长。预计2024-2026年公司营业收入为41.19、44.63、48.72亿元，归母净利润为19.53、22.21、25.31亿元，BVPS为9.92、11.68、13.39元/股，对应4月11日收盘价的PB估值为0.50、0.42、0.37倍。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：净息差持续收窄、资产质量大幅恶化、货币政策大幅收紧
    守正出奇宁静致远

聚焦甾体药物领域，产品向下游延展打开成长空间

共同药业(300966)
    报告摘要
    深耕甾体药物领域近20年，布局起始物料到原料药全产业链。公司成立于2006年，于2021年上市。公司成立初期主要提供甾体药物中间体研发、生产和销售，2011年，率先实现生物发酵及酶转化技术突破，布局甾体药物起始物料领域，成为全球甾体药物起始物料最大供应商之一，市占率约60%，在中间体领域，布局了性激素、孕激素、皮质激素和其他类中间体产品，是国内性激素类中间体产品最丰富的供应商。2020年，公司向下游延伸布局高端甾体原料药产品，实现甾体药物起始物料-中间体-原料药的全产业链布局。
    新工艺革新有望推动BA市场规模快速增长。双降醇（BA）是甾体药物常用的起始物料之一，公司是国内首家将BA实施产业化的企业，占主导份额，2019年-2021年，公司BA销量均不超过70吨，市场需求量较小。近年来，以公司为代表的企业正在持续研发以BA为原料的新工艺路径，目前利用BA可向下游生产的主要产品包括黄体酮、熊去氧胆酸、及维生素D3等产品，但“BA路线”还未大规模应用到以上产品的生产中，未来随着新工艺路径“BA路线”的推广与使用，BA的市场规模有望快速增长。黄体酮市场对应的BA需求量约为1,000吨/年，熊去氧胆酸“BA路线”的潜在替代空间达1,700吨/年。
    甾体药物中间体处于行业整合阶段，公司产品市占率有望提升。2023年，主要甾体激素原料药国内外价格出现大幅下滑，2023年底，地塞米松出口价格较2022年底下滑约67%，部分产品价格Q4企稳，维持相对低位。由于甾体药物行业产业链较长，中间体产品种类较多，因此行业竞争格局较为分散，目前国内有几十家甾体药物中间体供应商。公司在国内甾体药物起始物料端的市场占约60%，掌握起始物料资源，有望在行业整合过程中提升市占率。同时，公司实现了重要产品黄体酮的技术革新，有望加快黄体酮中间体老工艺产能出清，提升自身市占率。
    纵向延伸+横向拓展并行，打开公司成长天花板。2020年，公司与华海药业共同出资设立了合资公司华海共同，战略性布局原料药领域，共储备了睾酮、地屈孕酮、氟维司群、依西美坦、熊去氧胆酸等14个高端甾体原料药产品。同时，加大皮质激素产品布局，2021年4月，公司与新华制药成立合资公司同新药业，公司持股40%，首先布局醋酸阿奈可他、17α-羟基黄体酮。此外，公司表示将提前布局并落实甾体药物CDMO/CRO，杭州研究院、武汉研究院已投入运营，有望为CDMO/CRO业务赋能。
    产能即将大规模投放，助力营收快速增长。公司募投项目“黄体酮及中间体BA生产建设项目”于2023年年底开始试生产，预计2024年正式投产，达产后预计每年贡献营业收入3.68亿元。华海共同原料药项目正处于建设中，预计部分产品在2024年H1进行试验批生产，H2提交国内外注册申报，2025年实现部分产品规模化生产。
    盈利预测
    我们预测公司2023/24/25年收入为5.83/9.43/14.60亿元，净利润为0.22/0.06/0.80亿元，对应当前PE为85/309/23X，考虑甾体药物起始物料领域竞争格局良好，公司掌握起始物料资源优势，“BA工艺”替代空间广阔，且持续推动甾体药物“起始物料+中间体+原料药”一体化进程，原料药产能即将投产贡献增量收入，同时伴随公司起始物料产品的涨价，估值应具备溢价，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期；产品研发失败风险；产品价格下滑风险；

中国太保2023年年报点评：产险增速显著，价值稳健增长

中国太保(601601)
    事件：中国太保发布2023年年度报告，报告期内实现营收（净额法）3239.5亿元，同比-2.5%；实现归母净利润272.6亿元，同比-27.1%。净投资收益率为4.0%，同比-0.3pct。综合投资收益率为2.6%，同比-1.5pct。ROE为11.4%，同比-7.7pct。
    产险保费稳健增长，承保盈利超预期。报告期内，公司财产保险总保费为1883.4亿元，同比+11.4%，增速领跑于行业。非车险保费收入增长显著，占总保费收入的45%，同比+19.1pct。车险保费收入同比+5.6%，占总保费收入55%。公司在新能源车险业务上也进行了积极布局，优化了风险管理模式。报告期内，财产保险业务承保综合成本率为97.7%，同比+0.8pct。承保综合赔付率为69.1%，同比+1.1pct。
    寿险“长航”转型成效显著，驱动业绩良好发展。报告期内，公司人寿保险实现营运利润为272.57亿元，同比+0.4%。寿险业务实现规模保费2528.17亿元，同比+3.2%，其中新保规模保费同比+3.7%，续期规模保费同比+3.0%。新业务价值达到109.62亿元，同比+19.1%，新业务价值率为13.3%，同比+1.7pct。公司寿险业务通过多元化的渠道策略实现稳步增长，其中代理人渠道和银保渠道继续为公司贡献主要的业绩来源，而线上销售渠道则在数字化转型中显示出增长潜力。
    权益市场波动导致利润表现承压。报告期内，公司实现归属于母公司股东的净利润272.57亿元，同比-27.1%。公司净利润下降，但其营运利润达到了355.18亿元，几乎保持稳定（同比-0.4%）。受权益市场波动影响，公司净投资收益率/总投资收益率/综合投资收益率分别为4.0%/2.6%/2.7%，同比-0.3pct/-1.5pct/+0.4pct。
    投资建议：公司“长航”转型战略和多元化渠道建设见成效，预计将带来可持续的增长。预计2024-2026年营收同比增长13%/12%/10%，归母净利润同比增长17%/15/13%，EPS为3.31/3.82/4.32元/股。对应4月3日收盘价23.61元的PE为7.13/6.19/5.46倍。维持“买入”评级。
    风险提示：利差损扩大、市场竞争加剧、经济波动、监管政策变化

中国人寿2023年年报点评：保费收入上行，分红提升超预期

中国人寿(601628)
    事件：中国人寿发布2023年年报。在报告期内，公司实现营业收入8378.59亿元，同比+1.4%。归母净利润为211.1亿元，同比-34.2%。保费收入达6413.80亿元，同比+4.3%。实现总投资收益和净投资收益率2.68%/3.77%。分红率提升至57.6%。
    保费收入上行，收入结构优化。中国人寿在2023年中保费为6413.80亿元，同比+4.3%。在寿险业务中，公司实现总保费5126.22亿元，同比+5.6%。健康险业务总保费1140.23亿元，同比-1.1%。意外险业务总保费147.35亿元，同比+3.6%。保费的收入结构不断优化，个险保费收入5015.80亿元，个险呈复苏态势，依旧是公司保费收入的主要来源。银保渠道保费收入达787.48亿元，较上年有显著增长，主要收益于其业务结构和银行对保险产品需求提升。
    分红比例同比提升。公司按照2023年度净利润的10%提取任意盈余公积人民币17.53亿元，同时拟向全体股东派发现金股利每股人民币0.43元（含税），共计约人民币121.54亿元。报告期内，2023年中国人寿归属于母公司股东的净利润为211.10亿元。公司2023年分红率为57.57%，反映了公司对股东回报的重视及良好的盈利分配政策。分红率的提升展现出公司对未来盈利的信心，预计会对公司股价产生正面影响。
    投资端承压影响公司利润。报告期内，中国人寿总资产与投资资产规模齐升。公司总资产为5.89万亿元，投资资产规模为5.67万亿元，同比+12.1%/+12.0%，主要受益于新单销售提供的现金流贡献。净投资收益率和总投资收益率分别为3.77%/2.68%，同比-0.23pct/-1.26pct，主要受权益市场的波动以及利率中枢下行的影响。公司将投资回报率假设从5%下调至4.5%。
    投资建议：中国人寿在产品创新、渠道拓展和数字化转型上的战略布局值得关注，其执行效果将是支撑公司持续增长的关键。公司分红比例提升，彰显公司对盈利水平的信心。预计2024-2026年营业收入同比增长7.44%/7.47%/7.19%，归母净利润同比增长23.89%/17.06%/12.67%，EPS为0.93/1.08/1.22元/股，对应4月10日收盘价的PE为29.75/25.42/22.56倍。维持“买入”评级。
    风险提示：市场波动、利差损扩大、监管政策变化

业务结构转型升级兑现，迈向创新国际化新征程

亿帆医药(002019)
    报告摘要
    公司产品业务结构优化升级，盈利能力持续修复。公司是一家专注健康领域的创新型医药企业，围绕大分子、小分子、合成生物、特色中药四大业务领域，搭建了面向全球的生产、研发体系及商业网络。通过投资设立或并购的方式，将业务覆盖至六大洲、40个主要国家和地区。2023年公司首个创新药亿立舒中美获批上市，2024年迎来完整的销售年度，标志公司由传统药企转型为商业化创新型药企。公司不断优化产品结构，医药自有产品收入占比逐年提升，2023年H1提升为53.02%，同比增长21.01%。公司毛利率提升明显，2022年公司毛利率为48.63%，较上年同期增加7.16pct，2023年Q1-3公司毛利率为50.6%。
    创新转型初步兑现，海外业务打开成长天花板。1）亿立舒中、美、欧盟已获批上市，持续拓展海外市场。G-CSF类药物市场持续扩容，长效药物占比不断提升。2023年国内G-CSF类药物市场规模预计达112.8亿元，其中长效产品的市场规模为90.1亿元，占比约80%。2023年亿立舒医保谈判成功，依托正大天晴商业化推广能力，国内放量在即。公司积极寻求全球商业合作伙伴，不断提升亿立舒全球影响力和市占率，全球销售峰值有望超过50亿元。2）F-652潜在FIC肝病领域药物，填补治疗空白，最快有望在2025年国内申报上市。
    差异化制剂+独家中药全球布局，有望成为稳定业绩驱动力。1）制剂已初步形成长期可增长的“大品种群、多品种群”稳步发展态势。随着新获批的自研产品重酒石酸去甲肾上腺素注射液、拉考沙胺注射液、氯法拉滨注射液、二氮嗪口服混悬液等等陆续挂网发货，以及卡培他滨片、硫酸长春新碱注射液代理转为自有，公司未来国内药品销售业绩有望进一步提升。2）公司中药独家品种丰富，中药产品收入增速稳固。公司共拥有108个中药品种，独家中药医保产品14个，WHO基本药物标准清单1个。2023年医保谈判，复方黄黛片及麻芩消咳颗粒调整至常规目录。2023年H1，中成药销售收入为4.05亿元，同比增长14.8%。泛酸钙处于价格底部，协同合成生物学发展。泛酸钙价格历史底部，未来向下空间有限。未来依托合成生物学平台有望进一步推动公司产品结构调整和优化，并协同助力维生素业务进一步发展。
    盈利预测及投资建议
    我们预测公司2023/2024/2025年收入为41.20/51.20/61.13亿元，同比增长7.40%/24.25%/19.40%。归母净利润为-5.03/5.49/7.74亿元，同比增长-362.74%/209.21%/40.93%。对应的2023年-2025年EPS分别为-0.41元/股，0.45元/股和0.63元/股，市盈率分别为-27.57倍，25.24倍，17.91倍。考虑公司产品格局不断优化升级，差异化制剂与独家中药品种布局，深度拓展海外市场，第三代生白针新药亿立舒中美欧获批，在研管线储备丰富有望驱动未来增长，我们给予公司2024年40倍PE，对应未来6个月目标价为18.00元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    研发进度不及预期的风险；商誉减值风险；汇率波动风险；国际化经营风险；产品销售不及预期。

星宇股份：业绩增长稳健，未来成长可期

星宇股份(601799)
    事件：星宇股份发布2023年年度报告，实现营业收入102.48亿元，同比增长24.25%；归母净利11.02亿元，同比增长17.07%。
    经营业绩亮眼，营收利润双高增。（1）收入方面，公司在23年全年实现营业总收入102.48亿元，yoy+24.25%，23Q4实现营收30.12亿元，yoy+31.87%。（2）成本方面，23年全年营业总成本91.11亿元，yoy+24.72%其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.06%/2.56%/5.95%/-0.12%。23Q4营业成本27.02亿，yoy+28.59%。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.27%/2.31%/6.36%/-0.35%（3）利润方面，公司23年全年实现归母净利11.02亿元，yoy+17.07%，净利率10.75%（-0.66pct）。23Q4实现归母净利3.21亿元，yoy+70.97%，净利率10.64%（+2.43pct）。新项目及批产项目数量提升，下游客户结构进一步优化。（1）项目方面2023年，公司承接了58个车型的新品研发项目，实现了50个车型的项目批产，分别比2022年增加17/27。公司优质项目的数量稳步提升，为公司未来发展提供了强有力的保障。（2）客户结构方面，公司23年前五名客户销售额占年度销售额63.46%，同比22年的72.24%下降8.78pct，非前五客户进一步放量，公司客户结构持续优化。
    加强新技术研发应用，科技赋能企业增长。新技术研发应用方面，公司继续推进1）基于DMD技术的DLP智能前照灯、2）基于Micro LED技术的HD智能前照灯、3）基于Micro LED/Mini LED技术的像素显示化交互灯、4）智能数字格栅/数字保险杠的创新研发、5）车灯控制器HCM/RCM/LCU的开发和6）汽车电子相关产品技术研发，持续提升科技硬实力，赋能企业增长。
    推进全球化布局，拓展海外市场。2023年，公司1）塞尔维亚星宇产能逐步释放，协同总部承接客户全球化项目，奠定出海基础。2）注册成立墨西哥星宇和美国星宇，进一步完善海外布局。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026营业收入分别为128.80亿/156.61亿/188.67亿，同比增速分别为25.68%/21.59%/20.47%；归母净利分别为14.95亿/18.58亿/22.80亿，分别增长35.68%/24.26%/22.70%；EPS分别为5.23/6.50/7.98。维持“买入”评级。
    风险提示：下游汽车销量增长不及预期风险；新项目开发落地风险

2023H2外销高速增长，Q4业绩有所改善

九阳股份(002242)
    事件：2024年3月28日，九阳股份发布2023年年报。2023年公司实现营收96.13亿元（同比-5.54%），归母净利润3.89亿元（同比-26.58%）。单季度来看，2023Q4公司营收28.32亿元（同比-12.92%），归母净利润0.26亿元（同比+2.52%）。
    2023H2外销高速增长，西式电器双位数增长。1）分业务看，2023H2公司食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列产品收入分别为29.40/36.97/23.06/4.21亿元，分别同比-4.35/-6.26/+22.71/-33.24%，其中西式电器实现双位数逆势增长。2）分地区看，2023H2公司境内/境外收入分别为73.74/22.39亿元，分别同比-16.39/+85.84%，其中外销收入高增，或系海外整体需求恢复所拉动。
    2023Q4盈利能力较为稳健。1）毛利率：2023Q4公司实现毛利率27.00%，同比-2.84pct，或系渠道结构变化所致。2）净利率：2023Q4净利率为0.91%，同比+0.16pct，表现较为稳健。3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为18.84/4.75/4.79/-0.32%，同比分别+1.21/+0.61/+0.30/-0.17pct。
    投资建议：行业端，伴随国内经济复苏，出口链改善拉动，整体需求有望回暖。公司端，产品矩阵不断丰富，渠道建设持续拓展，数字化优势赋能效率提升，公司收入业绩有望长期增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为4.66/5.61/6.13亿元，对应EPS分别为0.61/0.73/0.80元，当前股价对应PE分别为16.93/14.07/12.88倍。维持“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动、海外市场需求下降、汇率波动、市场竞争加剧、海运运力紧张等。

2023年业绩同比承压，新材料赋能转型升级

兴发集团(600141)
    事件：公司近日发布2023年年报，期内实现营收281.05亿元，同比-7.28%，实现归母净利润13.79亿元，同比-76.44%。公司2023年度拟以公司总股本11.03亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），共计派发现金红利6.62亿元，占2023年归母净利润的48.01%。
    多个主营产品景气度下滑，导致2023年业绩同比承压。受宏观经济及市场供需变化影响，2023年公司农化与有机硅板块市场景气度下行，特种化学品/草甘膦/肥料/有机硅/矿山采选板块分别实现营业收入50.28/42.83/36.06/21.44/16.03亿元；毛利率分别为20.75%/31.01%/8.7%/4.33%/73.74%，较2022年同比下降17.50/27.08/10.38/13.16/0.19个百分点。综合来看，农化下游需求相对刚性，特种化学品行业受周期性影响较小，公司凭借丰富的磷矿与水电、光伏资源，充分发挥成本优势，下半年盈利能力逐步修复。2023Q3/Q4分别实现营业收入83.18/61.78亿元，环比+18.18%/-25.73%；实现归母净利润3.25/4.45亿元，环比+104.20%/+36.85%。
    产业链一体化优势明显，重点项目建设助力公司转型升级。
    磷矿石及湿法磷酸等基础领域：公司作为国内磷化工行业龙头企业，专注精细磷化工发展主线，不断完善上下游一体化产业链条。根据2023年报，公司拥有采矿权的磷矿资源储量约4.05亿吨，磷矿石设计产能585万吨/年，伴随后坪200万吨/年磷矿选矿及管道输送项目、宜都兴发湿法磷酸精制技术改造项目、湖北兴瑞3万吨/年液体胶（一期）项目加快推进，建成后将进一步巩固公司产业基础。
    电子化学品领域：公司控股子公司兴福电子现有6万吨/年电子级磷酸、6万吨/年电子级硫酸、1万吨/年电子级双氧水与5.4万吨/年功能湿电子化学品产能，产品已实现中芯国际、华虹集团、SK海力
    守正出奇宁静致远
    士、长江存储等多家国内外知名半导体客户的批量供应。随着我国全面推行“卡脖子”关键技术自主攻关，国内半导体芯片、显示面板等产业发展迅速，基于供应链安全考虑，国内电子化学品迎来发展契机。目前兴福电子正在推进4万吨/年电子级硫酸改扩建以及2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气等项目建设，建成后预计会带来新的利润增长点。
    新能源及高端新材料领域：公司加快实施以高端新材料、新能源产业为核心的战略布局，持续加码研发投入及成果转化。公司湖北瑞佳5万吨/年光伏胶、湖北兴友30万吨/年电池级磷酸铁项目（一期）、参股企业湖北磷氟锂业20万吨/年电池级磷酸二氢锂及1万吨/年高品质磷酸锂项目（一期）顺利投产，新能源产业布局全面推进。湖北兴瑞550吨/年微胶囊、5000立方米/年气凝胶毡，湖北吉星800吨/年磷化剂产能相继投产，助力公司加快转型升级。
    投资建议：基于目前产品价格及未来行业及公司产能情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为17.68/21.18/25.33亿元，对应EPS为1.60/1.92/2.30元，对应当前股价PE为12.3/10.3/8.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

海尔智家：2023Q4业绩稳健增长，分红比例预计逐步提升

海尔智家(600690)
    事件：2024年03月27日，海尔智家发布2023年年报。2023年公司实现总营收2614.28亿元（+7.33%)，归母净利润165.97亿元（+12.81%），扣非归母净利润158.24亿元（+13.33%）。单季度来看，2023Q4公司实现营业收入627.70亿元（+6.82%）；归母净利润34.47亿元（+13.20%），扣非归母净利润31.03亿元（+13.19%）。公司拟以92.93亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利8.04元（含税），共计74.71亿元，分红比例45.02%，预计2024-2026年现金分红比例稳步提升。
    2023年空调收入双位数提升，欧洲市场贡献增长。1）分产品：2023年公司电冰箱/洗衣机/空调/厨卫电器/装备部品及渠道综合服务/水家电收入分别为816.41/612.72/456.60/415.89/151.20/150.11亿元。分别同比+5.16/6.15/13.98/7.35/4.39/8.88%，空调收入取得双位数增长。2）分地区：2023年公司国内/国外收入分别为1246.14/1356.78亿元，分别同比+7.12/7.60%。海外市场分区域来看，公司在北美/欧洲/南亚/东南亚地区收入分别为797.51/285.44/95.21/57.80亿元，分别同比+4.1/23.9/14.9/11.6%，欧洲市场增长较快。
    2023Q4盈利能力稳步提升，降本增效成果显现。1）毛利率：2023Q4公司毛利率34.03%（+0.06pct），实现稳健提升。2）净利率：2023Q4净利率5.52%（+0.38pct），涨幅高于毛利率，系费用端优化。3）费用端：2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为18.82/5.28/3.47/0.99%，分别同比-0.07/-0.01/-0.01/+0.34pct，销售/管理费用率下降，或系降本增效成果显现，财务费用率恶化或系海外加息影响，利息支出增加。
    把握高端细分市场增长机会，三翼鸟套系化加速抢占用户心智。1）子品牌：卡萨帝品牌持续升级，2023年零售额增长14%；利用本土市场优势积极发展顶奢家电子品牌“斐雪派克”，把握超高端家电市场机遇，2023年已在顶级家居建材国际馆和高端购物中心开设5家零售体验店，树立高端品牌形象。2）三翼鸟：强化成套场景方案以抢占用户心智，2023年三翼鸟门店零售额同比提升84%，成套占比超60%。
    投资建议：行业端，国内以旧换新政策催化大家电行业需求，海外出口链恢复性增长，新兴市场有望乘“一带一路”东风实现较快成长。公司端，白电龙头享受国内政策及出口增长红利，积极进行全球化布局把握新兴市场机遇，卡萨帝+斐雪派克引领高端市场成长，数字化改革不断深化，收入业绩有望持续提升。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为188.29/208.58/230.54亿元，对应EPS分别为2.00/2.21/2.44元，当前股价对应PE分别为12.84/11.59/10.49倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不确定性、行业竞争加剧导致价格战、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险等。

恩华药业：麻醉镇痛产品放量，驱动业绩稳健增长

恩华药业(002262)
    事件：2024年3月29日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入50.42亿元，同比增长17.28%；归母净利润10.37亿元，同比增长15.12%；扣非归母净利润10.13亿元，同比增长16.11%；基本每股收益1.03元，同比增长15.73%。
    其中，公司第四季度实现营业收入13.86亿元，同比增长17.58%；归母净利润1.51亿元，同比下滑4.76%；扣非归母净利润1.27亿元，同比下滑0.42%。
    麻醉线稳定增长，商业板块快速增长。（1）麻醉线业务：院内诊疗复苏叠加管制类麻醉镇痛产品（羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼和阿芬太尼等）快速放量，2023年麻醉线实现营业收入27.02亿元，同比增长24.29%。（2）精神线业务：集采利空出清，逐步恢复增长，2023年精神线实现营业收入10.92亿元，同比增长3.74%。（3）神经线业务：受集采降价和竞争对手降价影响，2023年神经线实现营业收入1.27亿元，同比下滑32.22%。（4）原料药业务：2023年实现营业收入1.46亿元，同比增长23.97%。（5）商业板块：受定点零售药店医保支付政策影响，2023年商业板块实现营业收入7.09亿元，同比增长37.25%。
    期间费用有所下降，净利率维持稳定。2023年度，毛利水平较低的商业板块占比提升，导致公司的综合毛利率同比降低3.43pct至72.83%；销售费用17.37亿元，受行业反腐对学术推广活动的影响，销售费用率同比降低4.05pct至34.45%；管理费用2.07亿元，管理费用率同比下降0.37pct至4.11%；研发费用5.49亿元，研发费用率同比增长0.33pct至10.90%；财务费用率同比增长0.10pct至-0.38%；综合影响下，公司整体净利率同比增长0.03pct至20.51%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为72.09%、45.88%、4.01%、11.88%、-0.67%、10.89%，分别变动-3.73pct、-2.48pct、-0.62pct、-1.96pct、+0.61pct、-1.38pct。
    麻醉镇痛大单品有望放量，引进罕见病用药贡献增量。2023年5月8日，富马酸奥赛利定注射液(TRV130)正式获得国家药品监督管理局的上市批准，用于治疗成人患者严重到需要静脉注射阿片类药物的急性疼痛，也可作为替代疗法效果不佳时的选择。2023年11月TRV130通过国谈进入医保目录，随着入院工作的稳步推进，有望逐步放量增长，成为术后镇痛的重磅单品。
    2024年2月26日，公司引进梯瓦(TEVA)罕见病药物安泰坦，用于治疗成人亨廷顿舞蹈症（HD）及成人迟发性运动障碍（TD）。根据合作协议，公司将在2024-2028年期间完成TEVA安泰坦总计约20-25亿元人民币的
    守正出奇宁静致远
    销售额。我们预计安泰坦今年收入有望超过1亿元，为公司业绩贡献新的增量。
    盈利预测及投资评级：公司管制类麻醉镇痛系列产品有望在2024年继续快速放量，麻醉线业务有望继续维持较快增长；随着精神线业务恢复增长，叠加引进的安泰坦贡献新的收入增量，公司整体业绩有望继续保持稳定增长。我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为60.03亿元/72.34亿元/87.85亿元，同比增速分别为19.06%/20.52%/21.44%，归母净利润分别为12.48亿元/15.19亿元/18.58亿元，同比增速分别为20.32%/21.79%/22.26%，EPS分别为1.24元/1.51元/1.84元，当前股价对应2024-2026年PE为17倍/14倍/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

全年业绩符合预期，三年规划及股权激励目标展望积极

中炬高新(600872)
    事件：1、公司发布2023年年报，2023年实现营收51.4亿元，同比-3.8%，归母净利润17.0亿元，同比+386.5%，扣非净利润5.2亿元，同比-5.8%。2023Q4实现营收11.9亿元，同比-14.4%，归母净利润29.7亿元，同比+393.7%，扣非净利润0.6亿元，同比-60.0%。2、公司公布限制性股票激励（草案），拟授予329名员工不超过1438.8万股股票，占公司总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股。
    积极调整以蓄长远发展，全年业绩符合预期。美味鲜子公司实现收入49.32亿元，同比-0.45%，Q4受到春节错期以及内部改革调整的影响，Q4美味鲜子公司收入同比-13.4%，Q4拖累导致全年收入略有下滑。全年整体稳中求进，符合此前预期。分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入30.3/6.8/4.5/7.2亿元，分别同比+0.1%/+13.4%/-10.6%/-6.8%，销量分别同比+1.9%/+15.7%/-9.6%/-6.6%，吨价分别同比-1.7%/-2.0%/-1.1%/-0.2%；2023Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别同比-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%。分区域看，2023年东部/南部/中西部/北部分别实现收入11.6/20.3/10.8/6.4亿元，分别同比-1.5%/+0.3%/+7.4%/-10.3%，其中Q4收入分别同比-15.5%/-6.1%/-6.2%/-43.9%。全年经销商净增长81家至2084家，区县开发率提升4.1pct至72.24%。
    内部调整推进有条不紊，盈利能力逐步提升。2023年公司毛利率同比提升1.0pct至32.7%，其中Q4毛利率同比提升1.5pct至33.1%，毛利率提升主因原材料成本下降，以及低毛利食用油产品占比下降。费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.9%/7.3%/3.5%/-0.1%，销售及财务费用率同比持平，研发费用率同比+0.2pct，管理费用率同比+1.3pct，2023年公司积极优化内部管理架构，员工解除劳动关系补偿支出增加导致管理费用率有所上升。同时，公司与工业联合实现诉讼和解与撤诉，转回自前一年以来计提的预计负债，2023年净利率同比提升44.1pct至33.0%。
    三年规划以及股权激励靴子落地，目标展望积极。近期公司公布未来三年发展规划，目标至2026年美味鲜子公司实现营收100亿元，实现营业利润15亿元，收入年复合增速为25%。同时，公司颁布新一轮限制性股票激励方案，拟授予329名员工不超过1438.8万股股票，占公司总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股。授予对象包含董事长、总经理在内的新任管理层以及中层、核心骨干等员工，业绩考核目标为：1）以2023年为基数，2024-2026年营收增长率分别不低于
    守正出奇宁静致远
    12%/32%/95%，即2024-2026年营收分别同比增长12%/18%/47%，预计该目标包含并购盈利，2024-2025年近两年收入复合增速为15%。2）2024-2026年营业利润率达15%/16.5%/18%，测算2025-2026年营业利润分别同比增长约30%/61%。3）2024-2026年分别实现ROE为14%/15.5%/20%。
    盈利预测：公司三年规划及股权激励方案落地时点符合预期，收入及利润锚定高目标，充分反应公司对高速稳健发展的信心，未来将从品牌营销、研发创新、营运优化以及投资并购四个方面确保目标的达成。今年为公司调整第一年，业绩目标规划较稳健，可关注后续调整以及行业需求恢复进度。我们预计2024-2026年公司实现收入57.6/67.1/79.1亿元，同比增长12.0%/16.5%/18.0%，实现归母净利7.5/9.4/11.5亿元，同比-56%/+25.9%/+22.1%，剔除房地产业务后对应PE为25/20/17X。我们按照2024年业绩给调味品主业30倍PE，一年目标价32.3元，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。

Q4业绩略低于预期，全年盈利能力持续提升

福元医药(601089)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入33.40亿元，同比增长3.07%，归母净利润为4.89亿元，同比增长11.36%，扣非归母净利润为4.77亿元，同比增长15.23%。
    点评：
    Q4收入增速放缓，集采影响有望2024年内出清。2023Q4收入同比增长0.34%，环比增长5.28%，归母净利润2023Q4同比增长1.87%，环比下降15.50%。我们判断主要由于公司主要产品氯沙坦钾氢氯噻嗪片未中标第八批集采，第八批集采开始执行后Q3-4院内销售受到影响，预计影响有望在2024年内出清。
    目前公司的主要存量品种仅复方α-酮酸片、匹维溴铵片和黄体酮软胶囊3个品种未集采，且目前竞争格局良好暂不符合集采条件。同时公司多个新增首仿品种有望持续贡献收入增量，2023年公司13个首仿品种中达格列净片、富马酸贝达喹啉片、磷酸特地唑胺片、沙格列汀二甲双胍缓释片、夫西地酸乳膏和依折麦布辛伐他汀片尚未贡献收入，有望在未来年度驱动制剂收入快速增长。
    主营业务增速稳健，净利率持续改善。分板块来看，全年药品制剂收入30.91亿元，同比增长2.00%，毛利率为68.35%，同比下降1.52pp；医疗器械收入2.33亿元，同比增长17.88%，毛利率为46.48%，同比增加1.58pp。主营业务收入增速稳健，受药品集采降价影响导致药品制剂毛利率下滑。公司净利率持续改善，盈利能力不断提升，受2023年销售费用率持续下滑至36.4%因素影响，公司全年净利率为14.74%，同比增加1.19pp。
    研发投入加大，在研品种储备丰富。2023年公司研发费用率为10.6%，同比增加3.2pp，绝对数为3.53亿元，同比增加47.38%。截至2023年底，公司仿制药制剂在研项目70个、创新药聚焦核酸类药物研发、医疗器械在研项目4个。预计未来两年每年有6-8个品种获批上市，保障收入实现较快增长。
    分红比例提高，持续回馈投资者。2023年公司向股东每10股派发现金红利5.00元，较上年同期增加0.1元/股，现金分红比例为48.08%，同比增加4.29pp。
    盈利预测及投资建议
    我们预测公司2024/2025/2026年收入为36.61/40.91/46.74亿元，同比增长9.62%/11.73%/14.27%。归母净利润为5.64/6.85/8.01亿元，同比增长15.30%/21.61%/16.92%。对应当前PE为13/10/9X。考虑公司在研管线丰富，存量品种竞争格局良好，新增品种持续贡献增量有望驱动公司收入稳定增长，维持“买入”评级。
    守正出奇宁静致远
    风险提示
    市场竞争加剧风险；带量采购丢标风险；产品研发失败风险。

海外业务增速亮眼，新签项目数环比改善

昭衍新药(603127)
    事件：
    3月29日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%，归母净利润为3.97亿元，同比下滑63.04%，扣非后归母净利为3.38亿元，同比下滑66.89%。
    点评：
    全年收入稳定增长，海外业务增速亮眼。单季度来看，2023Q4实现营业收入7.89亿元，同比下滑20.39%，归母净利润为0.69亿元，同比下滑84.31%，扣非后归母净利为0.26亿元，同比下滑93.61%。全年来看，公司2023年收入同比增长4.78%，利润同比下滑63.04%，主要原因是生物资产公允价值变动带来损失2.67亿元（2022年为收益3.33亿元，我们预计主要和猴价波动有关）以及资金管理收益为1.31亿元。若剔除上述影响因素后，扣非后归母净利为4.73亿元，同比下滑17.90%。分地区来看，海外客户实现收入5.79亿元，同比增长51.2%，国内客户实现收入17.98亿元，同比下滑4.6%。
    不断加大客户拓展力度，新签项目数环比改善。国内医药行业处于调整周期，公司不断加大客户拓展及市场开拓力度，2023年公司新签订单23亿元（其中海外子公司新签订单3.4亿元），截至2023年底，公司在手订单为33亿元。此外，公司2023年新增客户数同比增长30%，关键客户订单量稳步增长，2023Q4以来新签项目数量环比改善明显。
    市占率保持行业领先，细分领域保持竞争优势。根据CDE受理项目数量来看，公司在多个细分领域的市占率保持行业领先，其中基因治疗为53%，细胞治疗为52%，单抗为42%，干细胞为36%，双抗为33%，ADC为27%。
    盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为24.13/26.17/30.19亿元，同比增长1.52%/8.48%/15.35%；归母净利为4.52/5.01/5.86亿元，同比增长13.83%/10.91%/16.84%，对应当前PE为31/28/24倍，给予“买入”评级。
    风险提示：新签订单或新增项目数不及预期风险、新业务或新客户拓展不及预期风险、竞争加剧风险、产能投放不及预期风险、政策风险、生物资产公允价值变动风险等。

北鼎股份：2023Q4盈利能力提升显著，线下门店扩展稳步推进

北鼎股份(300824)
    事件：2024年3月28日，北鼎股份发布2023年年报。2023年公司实现总营收6.65亿元（-17.33%），归母净利润0.71亿元（+51.92%），扣非归母净利润0.64亿元（+59.20%）。
    2023Q4收入业绩短期承压，餐具及饮具品类实现逆势增长。1）分季度看，2023Q4公司实现营收1.93亿元（-28.44%），归母净利润0.19亿元（-6.22%），收入业绩端均短期承压。2）分业务来看，a）自主品牌：公司自主品牌2023年营收5.28亿元（-22.23%）。其中内销收入4.96亿元（-15.54%），国内业务表现有待提升；外销收入达3265.81万元（-64.68%），主系公司自主品牌海外业务从直营为主、经分销为辅的业务模式全面转型为经分销为主、直营为辅的业务模式，其调整过程对收入产生结构性影响所致。b）OEM/ODM：代工业务2023年营收1.37亿元（+9.23%），实现稳健增长，主系公司主要代工客户库存水平恢复所致。3）分品类看，2023年公司自主品牌电器类、用品及食材类营收分别达3.64亿元（-26.94%）、1.66亿元（-9.50%），其中餐具及饮具品类营收8185.38万元（+6.87%），实现逆势增长。
    2023Q4毛、净利率双升，盈利能力显著提升。1）毛利率：2023Q4毛利率为54.54%，同比+3.40pct，涨幅明显主系公司对成本进行了比较严格谨慎的管控。2）净利率：2023Q4净利率为9.85%，同比+2.34pct，涨幅略小于毛利率主系期间费用率提升。3）费用率：2023Q4销售/管理/研发/财务费用分别为33.68/7.69/5.67/-0.03%，同比分别+2.00/+0.71/+2.56/-1.57pct，其中财务费用率降幅显著主因系公司加强资金管理，利息收入有所增加所致。
    新品不断推出助力产品矩阵多元化，自有品牌线下门店扩展稳步进行。1）产品端：公司深入洞察用户需求，2023年度针对海内外市场推出F51空气炸锅、K36分体迷你养生壶、K1763和K1563海外版等多款新品，满足消费者多元化需求，不断完善产品矩阵。2）渠道端：截至2023年末，公司已在深圳、汕头等地开设线下体验店27家，门店扩展有序推进，自主品牌综合竞争力有望进一步提升。
    投资建议：行业端，海外市场需求逐渐回暖，小家电行业有望实现持续提升。公司端，持续加强自主品牌建设和海外市场开拓，线下自营体验辅以线上多渠道增加用户触点，并不断优化成本费用水平，营收及业绩有望持续提升。我们预计，2024-2026年公司净利润分别为0.90/1.02/1.17亿元，对应EPS分别为0.28/0.31/0.36元，当前股价对应PE分别为28.14/24.77/21.60倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动及供应风险、汇率波动风险、产品质量风险、市场竞争风险等。

自主品牌表现亮眼，深度布局国产算力

神州数码(000034)
    事件：神州数码发布2023年年度报告。公司2023年实现营业收入1196.24亿元，同比增长3.23%；归母净利润11.72亿元，同比增长16.66%；扣非净利润12.63亿元，同比增长37.22%。
    战略业务收入占比持续提升，自主品牌表现亮眼。分业务看，1）云计算及数字化转型业务实现收入69.31亿元，同比+37.98%。其中，云转售（AGG）业务收入58.15亿元，同比+33.38%，毛利率5.87%；数云融合业务（MSP和ISV）收入11.16亿元，同比+68.25%，毛利率42.23%；2）自主品牌业务实现收入38.29亿元，同比+48.95%；3）IT分销和增值业务实现收入1088.53亿元，同比基本持平。战略业务收入结构持续优化，云计算及数字化转型业务以及自主品牌业务两项战略业务占总收入比例同比增长了2.44个百分点。
    深度布局国产算力，“鲲鹏+昇腾”两翼齐飞。公司自主品牌神州鲲泰围绕“鲲鹏+昇腾”生态打造信创及国产算力服务器整机。自研AI服务器适用于大模型推理、视频识别等多种AI应用场景，可通过计算资源智能管理软件动态分配算力资源，帮助客户实现算力和能耗的最优性价比。2023年，神州鲲泰合肥生产基地落成投产；公司完成了定制化、可适配国内主流GPU的AI服务器的研发、生产及交付，客户案例涵盖山西省电力公司项目，合肥、沈阳、长春等人工智能计算中心项目，中国移动、中国电信智算集采项目。推出神州鲲泰问学一体机等新品，并首度获得华为“鲲鹏+昇腾”双领先认证。
    深化“数云融合”战略，布局生成式AI。发布生成式AI领域的战略级产品--神州问学，现已对接了数十家主流大模型，并发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用，成功帮助医药、零售等行业客户落地生成式AI应用场景。此外，神州数码深圳人工智能计算中心项目也已正式启动，未来智算中心将搭载神州问学，提供专业的行业智算模型与应用解决方案。
    投资建议：预计2024-2026年公司的营业收入分别为1259.39/1328.19/1403.72亿元，归母净利润分别为14.05/16.89/19.39亿元，EPS分别为2.10/2.52/2.90元，给予“买入”评级。
    风险提示：算力国产化不及预期，信创推进不及预期，算力需求增长不及预期，行业竞争加剧。

公司点评：制剂增量空间不断拓展，开启仿创结合新时代

京新药业(002020)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入39.99亿元，同比增长5.78%，归母净利润为6.19亿元，同比下降6.55%，扣非归母净利润为5.33亿元，同比下降11.60%。
    点评：
    Q4收入增速较快，业绩略低于预期。2023Q4收入同比增长9.54%，环比增长8.53%，我们判断主要由于成品药及原料药销售增长驱动。利润端主要受折旧摊销和研发、管理费用增加等影响，2023Q4同比下降23.22%，环比下降6.55%。
    主营业务增速稳健，销售费用控制良好。分板块来看，全年成品药收入23.26亿元，同比增长4.98%；原料药收入9.56亿元，同比增长9.60%；医疗器械收入6.37亿元，同比增长1.39%，主营业务增速稳健。公司2023年毛利率50.6%，同比下降2.7pp，我们判断主要受药品集采降价及原料药降价影响；销售费用率为19.6%，同比下降1.3pp；研发费用率10.0%，同比增加0.3pp；管理费用率5.3%，同比增加0.2pp。
    销售改革成效显著，成品药拓展增量空间。公司于2023Q1启动销售策略改革，医院事业部聚焦院内市场深耕，零售事业部专注院外市场，成品药制剂内贸下半年收入为10.68亿元，较上半年10.06亿元环比提升6.18%，销售能力提升，同时不断拓展存量品种的增量空间。
    持续投入研发，开启仿创结合新时代。2023年公司研发投入4.01亿元，同比增长9.23%。公司持续推进创新药、仿制药的研发和立项工作，公司每年申报10个以上项目，形成具有一批成本优势的仿制药产品群。首款创新药地达西尼2024年3月实现上市销售，我们预计销售峰值有望超过10亿元。公司其他创新药项目也在顺利推进，JX11502MA胶囊已进入Ⅱb临床阶段，康复新肠溶胶囊Ⅱa期完成。随着公司创新品种逐步兑现，有望持续为公司业绩提供增量。
    盈利预测及投资建议
    我们预测公司2024/2025/2026年收入为44.60/49.12/53.53亿元，同比增长11.54%/10.12%/8.99%。归母净利润为7.28/8.41/9.41亿元，同比增长17.66%/15.54%/11.84%。对应当前PE为13/11/10X。考虑公司院内集采影响出清，院外市场提升空间大，创新药持续提供增量，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策变化风险；药品研发及上市不及预期；环保风险；产品销售不及预期。

苏泊尔：2023Q4毛利率明显提升，H2外销贡献增长

苏泊尔(002032)
    事件：2024年03月29日，苏泊尔发布2023年年报。2023年公司实现总营收213.04亿元（+5.62%)，归母净利润21.80亿元（+5.42%）。单季度来看，2023Q4公司营收59.37亿元（+14.40%），归母净利润8.18亿元（+7.75%）。公司拟以7.97亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利27.30元（含税），合计21.76亿元。
    SEB有机增长+渠道补库存需求，2023H2外销业务取得较快增长。1）分地区看，2023年内销收入151.08亿元（+0.88%），表现较为稳健，虽行业整体线上零售增速放缓，但公司线上各平台及品类市场份额有所提升；外销收入61.96亿元（+19.28%），2023H2受益于SEB增长叠加海外渠道库存恢复性增长，外销业务景气度持续恢复。2）分产品看，2023年烹饪电器收入88.92亿元（+4.53%），炊具及用具收入60.56亿元（-1.07%），食物料理电器收入34.84亿元（+12.87%），其中食物料理电器收入实现双位数增长。
    2023Q4毛利率明显提升，降本增效不断推进。1）毛利率：2023Q4公司毛利率28.63%（+2.56pct），实现较明显提升，或系产品结构优化，降本增效成果显现。2）净利率：2023Q4公司净利率13.78%（-0.82pct）。3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.67/1.73/2.49/-0.18%，分别同比+0.52/-0.05/-0.01/+0.11pct，销售费用率提升或利好公司长期发展。
    投资建议：外销方面，持续加深与SEB合作，上调关联交易额度，有望扩大规模效应。内销方面，数字化运营不断提效，加强母婴等细分人群和场景覆盖，看好公司长期发展。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为24.05/26.55/29.31亿元，对应EPS分别为2.98/3.29/3.63元，当前股价对应PE分别为19.63/17.79/16.11倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不确定性、行业竞争加剧导致价格战、原材料价格波动、汇率波动等。

秦港股份，2023年报点评，归母净利润同比增17%

秦港股份(601326)
    事件
    近期，秦港股份发布2023年年报，报告期内，全年实现营业总收入70.6亿，同比去年增加+2%；归母净利15.3亿，同比去年增加+17%；以截止年末总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币0.83元（含税），共计派发现金红利人民币4.6亿元，按照昨日收盘价计算，股息率约为2.5%。
    点评
    公司是大宗干散货公众码头运营商，实行秦、唐、沧三地跨港经营战略，经营的秦皇岛港是全国重要煤炭下水港。报告期内，公司实现货物总吞吐量391.95百万吨，较2022年同期吞吐量（383.83百万吨）增长8.12百万吨，增幅为2.1%。拆分归属地吞吐量看，秦皇岛港、曹妃甸港和黄骅港占比分别为47.1%、31.2%和21.7%。
    若拆分货种吞吐量看，煤炭、金属矿石、其他杂货、集装箱和液体化工，占比分别为55.3%、33.7%、6.8%、3.7%和0.5%。其中金属矿石装卸服务的同比增幅12.8%，其主要原因是本年度钢材出口需求显著增长，加之政府规定的钢铁产量上限取消，导致铁矿石需求旺盛，吞吐量增长明显。而同比下滑的货品有，煤炭同比减少2.95%，集装箱同比减少11.6%。
    公司投资收益贡献3.1亿，同比增长32.4%，主要由于本公司的联营企业净利润增加所致。例如唐山曹妃甸实业港务有限公司，23年净利润9.4亿，秦港持股35%，按持股比例分享投资收益占归母净利润的21.5%。另外，公司内退薪酬大幅减少带来管理费用同比减少10.6%，也为净利润增长贡献力量。
    投资评级
    展望未来，随着河北港口集团的一体化布局，公司自有码头改扩建的陆续投产，港产城融合趋势逐步显现。我们看好公司三港未来的协同发展，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    绿色低碳转型背景中，淘汰落后产能速度加快；宏观经济不及预期。

四季度结构升级略有放缓，期待2024年“嘉速扬帆”

重庆啤酒(600132)
    事件：重庆啤酒发布2023年年报，2023年实现营收148.15亿元，同比+5.53%，归母净利润13.37亿元，同比+5.78%，扣非归母净利润13.14亿元，同比+6.45%。2023Q4实现营收17.86亿元，同比-3.76%，归母净利润-0.07亿元，去年同期为0.81亿元，扣非归母净利润为-0.13亿元，去年同期为0.73亿元。
    主流价格带销量增速较快，四季度结构升级略有放缓。2023年公司业绩稳定增长，符合前期业绩快报预期，2023Q4业绩承压主要由于吨价下滑。拆分量价来看，2023年公司销量/吨价分别为299.75万千升/4817.8元，同比+4.93%/+0.49%。2023Q4公司销量/吨价分别为34.58万千升/5165.28元，同比+4.76%/-8.13%，公司四季度吨价下降明显主要由于：1）2022Q4货折力度较低导致吨价基数高；2）疆外乌苏、1664等高端产品表现承压。分价格带来看，2023年公司高档/主流/经济分别实现营收88.55/52.97/28.96亿元，同比+5.18%/+5.64%/+10.06%，高档/主流/经济销量同比+3.98%/+5.97%/+3.80%，高档/主流/经济吨价同比+1.15%/-0.31%/+6.03%，高档产品中乐堡量价齐升，嘉士伯表现亮眼，预估整体乌苏销量略增，1664和疆外乌苏因消费力及渠道调整有所下滑，主流价格带贡献最大销量增速。从价格端来看，公司全年仍维持结构升级态势。分区域看，西北区/中区/南区分别实现营收40.23/60.84/43.34亿元，同比+1.10%/+3.01%/+13.74%，分别占比27.86%/42.13%/30.01%，南区因口径调整增长较快，佛山工厂投产后南区有望维持高增速，23Q4西北区上涨23.67%，基地市场修复明显。
    2023年吨成本上涨和结构升级放缓影响毛利率有所承压，2024年展望积极。2023年公司毛利率49.15%，同比-1.33pct，吨成本为2421元/吨，同比+3.2%，毛利率降低主要由于结构升级放缓以及成本上涨压力。其中2023Q4毛利率受产品结构影响继续下探至48.79%，同比-6.80pct，环比-1.74pct。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为17.10%/3.34%/0.18%/-0.41%，同比+0.53pct/-0.47pct/-0.61pct/-0.01pct，净利率达18.30%，同比-0.13pct。2024年公司提出营收中到高个位数增长目标，在产品端利用6+6产品矩阵持续推进高端化战略，推出1986版绿乌苏推动乌苏结构升级，乐堡、重庆等品牌进行全国化推广，渠道端不断革新销售模式如强化渠道分销和网格优化、拓展新零售和线上销售。因取消澳麦的“双反”措施，今年大麦价格有望持续下行推动成本改善，但佛山工厂将于二季度投产，新增的折旧摊销将对冲部分成本下降红利，整体毛利率预计将保持稳定。
    公司持续提升分红率，高分红提振市场信心。2023年公司拟分配现金红利13.55亿元，分红率达101.39%，较2021/2002年83.00%/99.58%的分红率进一步提升，当前市值对应股息率达4.2%。
    投资建议：在新的发展战略“嘉速扬帆”阶段，公司推动高端产品增长，加速增长型市场发展，在新增产能投放下未来有望保持稳定增长。预计2024-2026年EPS分别为3.00/3.27/3.53元，对应PE分别为
    守正出奇宁静致远
    22x/20x/18x，按照2024年业绩给予23倍，目标价69.00元，维持“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

2023Q4业绩表现亮眼，洗衣机和海外业务收入持续高增

长虹美菱(000521)
    事件:2024年3月29日，长虹美菱发布2023年年报。2023年公司实现营收242.48亿元(+19.95%)，归母净利润7.41亿元(+203.04%)，扣非归母净利润7.49亿元（+629.43%）。
    2023Q4利润端增速靓丽，外销增长迅猛。1）分季度看，2023Q4公司实现营业收入50.80亿元(+4.96%)，归母净利润2.42亿元(+194.22%)，营收端稳健提升，业绩端增速亮眼。2）分业务看，2023年空调、冰箱（柜）、洗衣机、小家电及厨电品类分别实现营收115.66（+18.24%）、90.88亿元（+18.57%）、13.29亿元（+76.37%）、18.49亿元（+15.16%），其中洗衣机业务的持续高增或系受益于国内差异化竞争和产品结构优化，叠加海外主要市场的突破。3）分地区看，2023年公司整体内销收入166.63亿元(+10.80%)，或受益于公司国内产品结构优化叠加市场开拓能力增强；外销收入75.85亿元(+46.52%)，实现高速增长，或系海外消费市场逐渐恢复同时公司战略客户销售不断提升所致。
    2023Q4净利率涨幅显著，期间费用率控制合理。1）毛利率：2023Q4毛利率为15.82%，同比-1.28pct，略有下滑；环比+1.18pct有所改善。2）净利率：2023Q4净利率为5.00%，同比+3.09pct，涨幅较为明显。3）费用率：2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为6.63/1.87/3.59/-0.22%，同比分别为-0.53/+0.18/+0.00/-0.72pct，其中公司财务收入增长主系利息收入和汇兑收益同比提升所致。
    产品端持续推新升级，营销端国内外协同助力品牌建设。1）产品端：公司2023年持续强化冰箱“美菱鲜”、“美菱薄”、“美菱窄”、“美菱嵌”的产品名片，同时发布了搭载双蒸发器系统和AI云保湿科技的“无忧嵌PRO”冰箱、“如手洗”系列洗衣机、全球首款-180°C压缩机制冷超低温生物存储设备等多款新品。2）营销端：a）国内：积极推进从面向产品线的销售
    守正出奇宁静致远
    管理到面向全渠道和用户经营服务、从单一品类营销到全品类营销的营销转型，并通过坚定的对标对阵实现产品领先和效率提升；b）国外：持续围绕“冰洗协同、内外协同及渠道拓展”，建设营销能力，以冰箱柜产业为基础，协同团队、渠道资源加速洗衣机业务，同时以内外研发、制造、资源的协同，实现国内、海外业务的双向赋能。
    投资建议：行业端，红海事件和家电以旧换新政策的催化或将支持白电行业短期和中长期的成长。公司端，国内产品结构和市场渠道有望不断拓增优化，海外市场或将加速开拓，并持续巩固中东、拉美、非洲等重点区域市场，内外协同、产业协同的助力下公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润为9.10/10.71/12.12亿元，对应EPS为0.88/1.04/1.18元，当前股价对应PE为10.52/8.94/7.90倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、汇率波动风险、大宗原料价格波动风险、贸易摩擦及地缘政治的影响等。

2023Q4利润端短期承压，大屏化产品市占率全球领先

海信视像(600060)
    事件：2024年3月29日，海信视像发布2023年年报。2023年公司实现总营收536.16亿元（同比+17.22%），归母净利润20.96亿元（同比+24.82%），扣非归母净利润17.33亿元（同比+21.19%）。2023Q4公司实现总营收143.89亿元（同比+8.79%），归母净利润4.68亿元（同比-18.18%），扣非归母净利润3.75亿元（同比-35.23%）。
    2023Q4利润短期承压，经营能力逐步提升。1）分季度看，2023Q4公司实现总营收143.89亿元（同比+8.79%），实现稳健增长主要系公司电视产品量价齐升叠加2023年合并乾照光电所致；归母净利润4.68亿元（同比-18.18%），业绩端短期承压。2）分产品看，2023年公司智慧显示终端、新显示新业务营收分别为412.57亿元（同比+17.01%）、65.17亿元（同比+40.60%），其中新显示新业务的高速增长或系受益于激光显示、芯片产业以及商用显示全球化发展。3）分地区看，2023年公司境内、境外收入分别达236.43亿元（同比+18.20%）、247.47亿元（同比+20.45%），均实现较快增速；国内收入增长或系公司显示产品高端化发展，助力产品结构进一步升级，境外收入增长系公司持续增强全球化、多元化的品牌以及运营体系优势。
    2023Q4毛、净利率短期承压，或与公司合并乾照光电有关。1）毛利率：2023Q4毛利率为16.80%，同比-2.56pct，或系原材料价格上涨、毛利率相对较低的电视产品销量提升以及合并乾照光电所致；2）净利率：2023Q4净利率为4.38%，同比-0.67pct，跌幅小于毛利率。3）费用端：2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为7.44/1.85/4.57/-0.01%，同比分别-0.76/+0.30/+0.20/+0.14pct，其中管理费用率提升主要受到公司2023年合并乾照光电及修订2021年限制性股票激励计划影响。
    大屏化产品市占率全球领先，海外市场持续拓展。1）大屏化：2023年公司100英寸及以上电视全球销量/销额同比+152.68/+115.88%，出货量市占率达44.75%，位居全球首位；其中国内市场销量/销额同比+266.34/+175.96%，零售量市占率达61.64%，同样行业领先。2）海外市场：a）北美：根据Circana数据，2023年海信品牌电视在北美零售市场的市占率为12.76%，在美国/加拿大/墨西哥零售市占率分别同比+1.1/+3.0/+0.7pct；b）欧洲：根据GfK统计，2023年海信品牌电视德国/意大利/英国/法国/西班牙的零售量市占率同步分别+3.1/+4.4/+3.3/+1.0/+2.0pct；c）日本：海信系零售量市占率达到33.54%（+0.7pct），公司
    守正出奇宁静致远
    龙头优势持续加大；d）东南亚：根据GfK统计，海信系电视在马来西亚/泰国市场零售量市占率分别为11.25%/14.03%，市场空间进一步打开。
    投资建议：行业端：电视行业的竞争环境持续向好，同时伴随社会经济的复苏，智能投影市场有望恢复增长趋势。公司端：作为行业的领军者有望分享电视和智能投影市场的发展红利；同时不断推进和完善其产业全球化布局，旗下Vidda品牌同步布局高端和性价比投影产品，叠加与乾照光电的合并，有望共同助力公司收入业绩和市场份额增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为24.72/28.83/31.92亿元，对应EPS分别为1.89/2.21/2.45元，当前股价对应PE分别为12.63/10.82/9.78倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、汇率波动、新品表现不及预期、国内经济复苏不如预期等。

海信家电：2023Q4营收业绩快增，三电公司客户端获新拓展

海信家电(000921)
    事件：2024年3月29日，海信家电发布2023年年报。2023年公司实现营收856.00亿元（+15.50%）；归母净利润28.37亿元（+97.73%）。单季度来看，2023Q4实现营收207.01亿元（+21.13%），归母净利润4.11亿元（+12.68%）。公司拟以13.73亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利10.13元（含税），总计13.91亿元。
    2023年冰洗业务驱动增长，东盟区自有品牌表现亮眼。1）分季度：2023Q4营收207.01亿元（+21.13%），维持较快双位数增长；2）分产品：2023年公司暖通空调/冰洗/其他主营分别实现收入386.52/260.70/122.37亿元，分别同比+12.04/+22.93/+3.81%，冰洗同比增长较快或系产品高端化、技术升级及渠道端优化所致。3）分地区：2023年公司内销/外销分别实现收入490.35/279.24，分别同比+15.04/+12.28%。新设合资公司赋能拓展东盟区品牌建设，2023年东盟区整体收入同比增长超20%，自有品牌业务增长亮眼（同比增长70%+）。
    2023Q4毛利率稳健提升，渠道建设及汇率波动致费用率提升。1）毛利率：2023Q4毛利率22.04%（+0.65pct），实现小幅提升；2）净利率：2023Q4净利率4.00%（-0.51pct），或系部分长效激励费用在Q4计提所致。3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.35/3.49/4.16/0.50%，分别同比+1.62/+0.75/+0.27/+1.01pct，其中销售费用率提升或系公司渠道营销投入加大所致。
    业务结构不断优化，三电公司热管理拓展取得突破。1）暖通空调业务：2023年公司中央空调业务收入同比+9.3%，利润总额同比+20.5%，多联机市场份额超过20%；海信品牌家用空调深化中高端市场布局，推出璀璨C2、C3、X6等高端新品，根据奥维云网数据，2023年海信中高端空调零售额高增（+43.7%）；2）汽车空调压缩机及综合热管理业务：三电公司持续突破新能源汽车综合热管理系统，推出以CO2和R290为冷媒的综合热管理系统，在全球重点客户端取得突破：在欧洲区成功获得了战略级客户在热管理核心零部件的HVAC和ECH业务，在日本区获得了重点客户的ECH业务，在中国区获得重点空调箱业务，签单总额同比+43%；3）渠道端：线上积极拓展新兴渠道规模，2023年冰箱板块在抖音、快手等新渠道规模同比提升151%；线下完善实体门店及下沉渠道建设，2023年海信专卖店规模实现同比+25%；深挖前装渠道增长空间，前置门店数量增长80%；大力拓展下沉渠道增长空间，2023年空调下沉渠道收入增长66%。
    投资建议：行业端，伴随国内新一轮“以旧换新”政策催化，出口链恢复性增长，白电需求有望持续复苏；乘新能源汽车发展东风，上游压缩机等零部件行业有望增长。公司端，白电产品中高端布局持续深化，新能源热管理业务积极拓展，公司收入业绩有望持续增长。 我们预计， 2024-2026 年公司归母净利润分别为 32.88/37.69/42.84 亿元，对应 EPS 分 别 为 2.37/2.72/3.09 元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为13.30/11.60/10.21 倍。 维持“买入”评级。

方正证券2023年年报点评：传统优势稳固，财务杠杆抬升

方正证券(601901)
    事件：方正证券发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入71.19亿元，同比-8.46%；实现归母净利润21.52亿元，同比+0.21%；剔除客户资金后的财务杠杆率回升至3.98倍，ROE（加权）为4.88%。
    轻资产业务承压，重资产业务表现出色。受市场交投情绪低迷和融资政策收紧影响，公司轻资产业务持续承压，报告期内公司轻资产业务收入40.08亿元，同比-15.58%。重资产业务为公司业绩提供支撑，报告期内公司重资产业务收入31.25亿元，同比+8.62%。
    证券经纪业务优势明显，基金管理规模快速扩张。公司经纪业务手续费净收入32.74亿元，同比-9.06%；其中代理买卖证券业务净收入21.74亿元，截至23Q4证券经纪业务市占率同比+0.28pct至2.90%。公司投行业务手续费净收入2.11亿元，同比-60.38%；2023年公司股债承销规模均下滑，股权、债券承销规模分别同比-41.84%、-47.08%至41.23、196.82亿元。公司资管业务手续费净收入1.81亿元，同比-23.15%；方大富邦基金管理规模保持高速增长，公募基金管理规模同比+22.37%至611.67亿元，私募资产管理规模同比+41.32%至163.54亿元。
    两融业务市场份额提升，投资规模增加驱动自营业务收入增长。利息净收入方面，公司利息收入同比+6.59%至43.91亿元，但拆入资金和应付债券大幅增加导致利息支出同比+26.27%至29.71亿元，利息净收入同比-19.61%至14.21亿元；截至报告期末公司两融余额308.93亿元，市场份额同比+0.17pct至1.87%。自营业务收入方面，公司自营业务收入同比+53.54%至17.05亿元，为主要的收入增量来源；公司金融投资规模快速增加，截至报告期末金融投资规模为986.68亿元，同比+22.38%。
    资产负债表结构优化，监管指标大幅改善。截至报告期末，剔除客户资金后的总资产同比+28.51%至1802.17亿元，公司重点通过发行债券带动杠杆提升，财务杠杆倍数同比+0.73倍至3.98倍。公司监管指标明显改善，母公司流动性覆盖率同比+83.56%至222.99%，净稳定资金率同比+23.16%至162.26%。
    投资建议：公司证券经纪业务优势稳固，自营业务为业绩提供支撑，融资环境修复后负债成本下降、杠杆率回升，后续ROE提升可期。预计2024-2026年营业收入同比+17.84%、+9.80%、+8.40%，归母净利润同比+18.19%、+10.36%、+8.88%，EPS为0.31、0.34、0.37元/每股，对应3月28日收盘价的PE为26.47、23.98、22.03倍。给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期、市场交投情绪持续低迷、行业竞争大幅加剧

普通炭黑龙头地位稳固，导电剂打造第二成长曲线

黑猫股份(002068)
    事件：公司发布2023年年报，期内实现营业收入94.51亿元，同比-4.47%，归母净利润-2.43亿元，同比-2,806.85%；2023Q4单季度实现营业收入26.85亿元，环比+12.14%，归母净利润2033.07万元，环比+174.23%，扭亏为盈。
    原材料价格大幅波动挤压普通炭黑利润，2023Q4盈利明显好转。公司以炭黑产品为主导，焦油深加工和白炭黑为两翼，凭借116.2万吨炭黑产能保持行业领先地位。公司超八成以上收入来自炭黑产品，2023年炭黑实现营业收入80.44亿元，毛利率为2.62%，同比下滑1.70pct，主要原因是上半年原材料煤焦油价格震荡下行带动炭黑价格下跌，据百川盈孚数据，炭黑2023年均价约9230元/吨，较2022年下降815元/吨，同时公司消化高价原材料库存影响产品盈利；进入下半年，原料煤焦油价格宽幅波动，产品价差逐步修复，公司严控库存水平，盈利明显好转。2023年度，公司累计生产炭黑92.38万吨，销售94.20万吨，销量同比增长4.73%，我国作为炭黑生产大国，未来在能耗双控监管驱动的供给侧改革下，预计国内小产能或将面临出清压力，公司龙头地位稳固，市场份额有望稳中有升。
    布局导电炭黑项目，打造公司第二成长曲线。公司分别在江西乐平与内蒙乌海两大基地开展2+5万吨的导电炭黑项目建设，并向两大项目分别追加3.42与5.87亿元投资。根据公开资料，截至2023年8月，公司具备1万吨/年导电炭黑的生产能力，已向下游客户小批量供货。公司紧抓新能源行业发展契机，通过导电剂跻身锂电材料赛道，构筑第二成长曲线，打开成长新空间。
    研发成果落地转化，16万吨碳材/橡胶复合母胶等项目建设有序推进。通过湿法混合技术，可有效提升炭黑在天然橡胶中的分散性与综合性能，降低滞后损失和滚动阻力，助力轮胎行业生产能耗降低与产品性能的提升。公司携手知名大学院士团队，推动产学研合作成果
    守正出奇宁静致远
    转化落地，投资建设年产16万吨碳材/橡胶复合母胶项目，截至2022年10月，已在青岛建成4000吨中试产线，陆续向下游客户送样认证。此外，公司炭黑偶联剂、染料级水性炭黑、密封胶用炭黑等研发项目均在有序开展中。
    投资建议：基于对普通炭黑盈利修复、导电炭黑及湿法母胶放量的预期，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为2.12/2.79/3.95亿元，对应EPS为0.29/0.38/0.53元，对应当前股价PE为33.52/25.42/18.00倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

常熟银行2023年年报点评：异地扩张推进，息差韧性充足

常熟银行(601128)
    事件：常熟银行发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入98.70亿元，同比+12.05%；实现归母净利润32.82亿元，同比+19.60%；ROE（加权）为13.69%，同比+0.63pct。截至报告期末，公司不良率0.75%，同比-6BP；拨备覆盖率537.88%，同比+1.11pct。
    业绩增速保持领先，经营计划彰显信心。2023年公司营收、归母净利润同比分别+12.05%、+19.60%，均实现两位数增长，增速在已披露年报银行中处于首位；其中利息净收入、非息收入分别为85.01、13.69亿元，同比分别+11.69%、+14.34%，利息净收入增长主要受规模扩张支撑，非息收入增长主要由公允价值变动损益拉动。公司披露2024年经营计划为营收增速在10%左右，归母净利润增速在18%左右，加权ROE达14%，彰显公司对未来发展的充足信心。
    异地扩张持续推进，对规模增长形成支撑。截至报告期末，公司贷款总额、存款总额同比分别+15.00%、+16.16%，规模方面维持快速增长。公司异地扩张是支撑规模高增的主要原因，异地贷款和存款增速均快于本地。贷款端，公司常熟地区、常熟外的江苏省内地区、江苏省外地区同比分别+12.56%、+16.35%、+15.48%；存款端，公司常熟地区、常熟外的江苏省内地区、江苏省外地区同比分别+14.36%、+18.13%、20.81%。公司积极推进村镇银行收购兼并工作，截至报告期末公司村镇银行总贷款、总存款分别为416.10、439.71亿元、同比分别+17.19%、+23.61%。
    息差韧性较好，位居行业前列。2023年公司净息差2.86%，同比22年-16BP、环比23Q3末-9BP，净息差在已披露年报银行中处于首位。生息资产收益率是净息差的主要拖累，2023年公司生息资产收益率同比-18BP至5.00%，计息负债成本率同比持平；资产端收益率下降预计主因按揭贷款利率下行，而负债端成本率持平主因储蓄定期存款利率下降对冲存款定期化影响。
    资产质量保持优异，资本充足率抬升。截至报告期末，公司不良率、关注率分别为0.75%、1.17%，同比22年末分别-6BP、+33BP，环比23Q3末分别持平、+12BP；拨备覆盖率537.88%，同比22年末+1.11pct、环比23Q3末+0.92pct。公司资产质量继续保持行业领先，拨备覆盖率高位继续抬升，风险抵御能力较强。资本充足率方面，截至报告期末公司核心一级资本、一级资本、总资本充足率分别为10.42%、10.48%、13.86%，同比22年末分别+21BP、+21BP、-1BP，环比23Q3末分别+18BP、+17BP、+16BP。
    投资建议：公司坚持立足“三农两小”定位，持续推进村镇银行收购和兼并，异地扩张有望为规模增长持续提供动能；公司深耕普惠金融，收益能力强，资产质量保持优异。预计2024-2026年营收同比+11.91%、+12.91%、+9.77%，归母净利润同比+19.83%、+17.47%、+14.13%，每股净资产为10.42、11.77、13.29元/每股，对应3月29日收盘价的PB为0.69、0.61、0.54倍。给予公司“买入”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、资产质量大幅恶化、行业息差持续收窄
    守正出奇宁静致远

丽珠集团：化药板块短期受外部影响，看好新品上市后推动长期发展

丽珠集团(000513)
    事件：2024年3月28日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入124.30亿元，同比下降1.58%；归母净利润19.54亿元，同比增长2.32%；扣非归母净利润18.81亿元，同比增长0.05%；基本每股收益2.10元，同比增长2.94%。
    化学制剂承压，中药制剂增长。（1）化学制剂业务：受第三季度行业政策变化、以及第四季度艾普拉唑针剂国谈降价等因素的影响，化学制剂板块略下滑，2023年实现营业收入65.71亿元，同比下降6.13%。其中，消化道产品实现营业收入29.03亿元，同比下降15.51%；促性激素产品实现营业收入27.67亿元，同比增长6.79%；精神产品实现营业收入6.02亿元，同比增长10.46%；抗感染产品实现营业收入2.86亿元，同比下降25.52%。
    （2）原料药业务：面对严峻的外部形势和激烈的竞争格局，公司积极寻找突破口并维持了业务收入的持续增长，2023年实现营业收入32.53亿元，同比增长3.67%。
    （3）中药制剂业务：在参芪扶正注射液和抗病毒颗粒的带动下，中药制剂增长明显，全年实现营业收入17.45亿元，同比增长39.15%。
    （4）诊断试剂与设备业务：全年实现营业收入6.59亿元，同比下降8.98%。
    （5）生物制品业务：疫情后新冠疫苗需求减少，全年实现营业收入0.84亿元，同比下降79.41%。
    降本增效减少利润下滑。2023年度，公司的综合毛利率同比降低0.60pct至64.08%；销售费用35.98亿元，受行业反腐对学术推广活动的影响，销售费用率同比降低1.83pct至28.95%；管理费用6.54亿元，管理费用率同比提升0.06pct至5.26%；研发费用13.35亿元，研发费用率同比降低0.56pct至10.74%；财务费用率同比降低0.05pct至-2.18%；综合影响下，公司整体净利率同比降低0.21pct至15.27%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.59%、28.24%、6.03%、12.57%、-1.98%、9.85%，分别变动+2.43pct、-3.12pct、+2.78pct、-1.68pct、-1.52pct、-2.73pct。
    股份回购+高分红回报股东。根据公司股份回购方案（注销），2022年10月25日-2023年10月24日公司已回购1161.46万股。根据公司2023年利润分配预案，拟继续向本公司全体股东每10股派发现金股利人民币13.50元（含税）。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司获批新品托珠单抗和曲普瑞林
    守正出奇宁静致远
    微球有望在2024年开始贡献新的收入增量。2025年之后多款潜在大单品陆续获批上市，公司将步入“创新药+高壁垒复杂制剂”战略转型后的快速发展阶段。我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为134.04/147.57/165.09亿元，归母净利润分别为22.16/24.78/29.03亿元，EPS分别为2.39/2.67/3.13元，当前股价对应2024-2026年PE为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：制剂产品降价风险，在研产品获批不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

招商南油，业绩稳健成长，净利润增速超过营收增速

招商南油(601975)
    事件
    近期，招商南油发布2023年年报，报告期内，全年实现营业总收入62亿，同比去年减少-1.1%；归母净利15.6亿，同比去年增加+8.6%；公司全年共完成货运量4680万吨，货运周转量910亿吨千米。鉴于公司2023年末未分配利润为负值，故本次利润分配及资本公积转增股份预案为：不分配利润、不转增股本。
    点评
    招商南油是招商局集团旗下从事油轮运输的专业化公司，市场定位为全球中小船型液货运输服务商。截止23年报告期末，拥有运力68艘，共计252万载重吨。船舶主要经营海上原油、成品油、化工品和气体等运输。油类航线主要运营区域在苏伊士以东的范围，包括括东南亚、东北亚和澳洲航线，少量涉足美欧南非等区域。油品运输业为公司核心业务，23年毛利润贡献度占比为98%，特点如下：
    需求端。国内，因出行量增加，带动国内原油进口总量同比增幅11.5%，国内原油加工总量同比增加8.7%，国内汽柴煤产量同比增16.1%。海外，据船舶媒体披露，23年全球原油装载量同比增长约5.7%。全球成品油贸易量，23年增长3%，吨海里增长11%左右。
    运力端，23年新增油船运力仍为历史较低水平，恰逢环保法规推行，叠加地缘政治因素，使运力更紧张，运价指数全年宽幅震荡。
    由此可见，供需差的客观存在，带来油运板块景气度上行。公司做为远东地区成品油运输市场的领先者，兼最大的MR内贸成品油船东，竞争优势明显。
    投资评级
    展望今年，成品油运市场有望保持乐观，原油运输市场保持稳定，化运市场探底回升。我们看好公司24年的发展，维持“增持”评级。
    风险提示
    经济增长乏力带来油品消费下滑、运力增长过快、船队结构转型风险。

伯特利2023年报点评：智能电控龙头，产能扩张驱动高速成长

伯特利(603596)
    事件：伯特利公布2023年度报告，报告期内，公司实现营收74.74亿元，同比+34.93%；归母净利润8.91亿元，同比+27.57%，扣非归母净利润8.55亿元，同比+36.78%。23Q4公司营收达23.68亿元，同环比分别为+27.68%/+17.78%；23Q4公司归母净利润达2.97亿元，同环比分别为34.46%/+23.95%。
    销量快速增长促进公司业绩提升。报告期内，公司实现营收74.74亿元，同比+34.93%，主要系订单增长明显，其中智能电控产品销量372.28万套，销量同比+48.93%；盘式制动器销量284.77万套，销量同比+26.55%；轻量化制动零部件销量1019.05万件，销量同比+31.32%。2023年公司的主营业务即汽车零部件业务，毛利率为20.21%。毛利率分产品来看，机械制动产品为21.22%，智能电控产品20.14%，机械转向产品13.67%，其他产品20.24%。
    客户拓展全面，新增定点319项，在手订单充足。当前公司国内外客户覆盖全面，国际及合资客户：通用汽车、上汽通用、长安福特、沃尔沃、江铃福特、江铃雷诺、东风日产、Stellantis、马恒达、福特汽车、TATA、Rebuild等。国内客户：奇瑞、吉利、长安、上汽、北汽集团、东风集团、广汽集团、江淮、长城、比亚迪、一汽红旗、理想、蔚来、小鹏、赛力斯、长安深蓝、长安凯程、零跑等。2023年度新增定点项目总数为319项，具体新项目情况如下：盘式制动器：新增定点项目137项，其中新能源车型45项。轻量化产品：新增定点项目37项，其中新能源车型23项。电子电控产品：① EPB：新增定点项目47项，其中新能源车型33项。
    ② ESC：新增定点项目3项，其中新能源车型2项。智能驾驶产品：①WCBS：新增定点项目50项，其中新能源车型42项。②ADAS：新增定点项目17项，其中新能源车型5项。转向系统产品:①EPS:新增定点项目8项，其中新能源车型7项。②MSG:新增定点项目11项，其中新能源车型5项。③机械转向管柱:新增定点项目10项，其中新能源车型5项。我们认为当前公司完善的客户结构及定点情况将有助于公司实现持续稳健增长。
    紧抓轻量化、新能源发展趋势，产能加速扩张。公司结合对新能源汽车未来发展预判及公司国际化业务布局，持续加快产能建设，截至2023年12月，主要产能布局情况如下：①新增50万套/年EPB卡钳组装产能；②新增35万套/年WCBS阀体机加产能；③新增60万套/年AC6执行机构组装产能；④新增75万套/年钳体机加产能；⑤新增27万套/年固定式卡钳组装产能；⑥新增42万套/年支架机加产能；⑦新增36万套/年WCBS总成组装产能；⑧新增10万套/年固定钳钳体机加产能；⑨新增12台差压铸造机+3台低压铸造机，新增49台5轴加工中心；⑩新增1条EPB后钳体机加生产线；？新增15条转向节机加产线，已批量投产；？新增7条转向节机加生产线。此外，公司墨西哥生产基地于2021年动工，年产能400万件轻量化零部件产品的一期项目已于2023年三季度末投产。结合目前已承接的北美及欧洲客户订单情况，以及对市场发展趋势
    守正出奇宁静致远
    的预判，公司正实施拟加大墨西哥生产基地产能的二期项目扩建工作。墨西哥生产基地通过本地化布局，缩短对北美客户的生产周期，提升客户服务水平，有利于进一步加深客户合作关系及开发更多国际客户。目前轻量化零部件及EPB产品的海外供应需求旺盛，后续公司将考虑在海外其他地区进行布局，海外产能加速扩张，进一步服务并拓展海外客户。
    投资建议：公司客户覆盖全面，定点项目不断增长，海内外产能加速扩张。NOA重新定义智能汽车催化ADAS加速扩张，线控底盘乘智能电动东风有望迎来巨大发展。我们预计公司2024-2026年实现营收99.04/126.81/160.32亿元，同比+32.51%/28.05%/26.42%；实现归母净利润12.10/15.84/19.89亿元，同比+35.74%/30.88%/25.59%，对应当前PE估值分别为20/15/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：线控技术突破不及预期、智能化渗透率不及预期、海外产能建设不及预期、原材料价格波动超出预期、下游主机厂销量不及预期

德赛西威2023年报点评：城市NOA重新定义智能汽车

德赛西威(002920)
    事件：德赛西威发布2023年年度报告，报告期内营收营收219.08亿元，同比+46.71%；实现归母净利润15.47亿元，同比+30.57%；实现扣非归母净利润14.67亿元，同比+41.37%。其中2023Q4实现营业收入74.38亿元，同环比分别+54.2%/+29.4%；实现归母净利润5.86亿元，同环比分别+19.3%/+66.0%；实现扣非归母净利润6.03亿元，同环比分别+57.4%/+79.6%。
    智能化强势赋能实现业绩高增：
    智能座舱：2023年，在产品组合多元化和市场延伸策略的推动下，全年智能座舱业务实现营收158.02亿元，同比增长+34.43%。第三代高性能智能座舱产品为智能座舱业务增长的主要动力，报告期内已量产配套理想汽车、奇瑞汽车、广汽埃安、广汽乘用车等客户，并获得奇瑞汽车、广汽乘用车、广汽埃安、比亚迪汽车等多家主流客户的新项目定点。目前第四代座舱产品已获得理想汽车、吉利汽车、广汽埃安、集度汽车等客户的新项目定点，并已陆续量产供货。
    智能驾驶：23全年智能座舱业务实现营收44.85亿元，同比增长+74.43%。公司的智能驾驶域控制器产品均衡完善，全面适配各种差异化市场需求.高算力平台已量产配套理想汽车、小鹏汽车、路特斯、广汽埃安、极氪汽车等多家车企，新获得理想汽车、广汽埃安、吉利汽车、长城汽车、路特斯、极氪汽车等超过十家车企的新项目订单；轻量级差异化平台已获得主流自主、外资品牌的项目定点。2023年，公司摄像头、T-box产品的供货规模继续提升，并突破主流日系合资品牌，获得新项目定点。毫米波雷达业务获得广汽埃安、一汽红旗等客户的新项目订单.随着智能驾驶的广泛应用，特别是以城市NOA为代表的高阶智能驾驶功能规模化商用迎来高速增长契机，将带动公司智能驾驶业务继续维持高速增长。
    网联业务：23全年网联及其他业务实现营收16.21亿元，同比增长+167.33%。报告期内，网联服务业务突破理想汽车、长安汽车、小鹏汽车、捷途汽车、MERCEDES-BENZ等白点客户，并继续获得上汽通用五菱、广汽丰田、一汽-大众等客户的新项目订单，产品涵盖智能网联生态系统、基础软件平台、智能进入、智能周边产品、网络安全、OTA等。借助智能化东风，我们认为网联业务未来有望打造第三成长支柱。
    国际化战略提速进打开成长空间：报告期内公司境外营收16.44亿元，同比+48.10%，2023年公司在欧洲接连突破，获得VOLKSWAGEN、AUDI、STELLANTIS、SEAT、SKODA、VOLVO等客户的新项目，并筹划在欧洲建设新工厂；在东南亚和印度，公司已突破印度市场排名第一第二的MARUTI、SUZUKI、TATA；在日本，公司首次获得核心客户的智能驾驶业务项目定点，在横滨市成立了新研发中心；在墨西哥，新工厂已完成建设，公司坚定出海战略打开成长空间。
    投资建议：公司在手订单充足，乘智能化东风，智能化产品矩阵完善并加速国际化布局。我们预计公司2024-2026年实现营收296.31、386.53、487.96亿元，同比+35.25%/30.45%/26.24%；实现归母净利润20.29、
    守正出奇宁静致远
    30.10、40.41亿元，同比+31.17%/48.36%/34.27%，对应当前PE估值分别为34、23、17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车智能化渗透率不及预期、原材料价格波动超出预期、芯片短缺超出预期、新产品研发进度不及预期、海外市场拓展不及预期。

比亚迪2023年报点评：新一轮车型产品周期开启

比亚迪(002594)
    事件：比亚迪发布2023年度报告，报告期内，公司实现营业收入6023.15亿元，同比+42.04%，归母净利润300.41亿元，同比+80.72%；扣非归母净利润284.62亿元，同比+82.01%。业绩符合预期。四季度来看，实现营业收入1805.41亿元，同环比分别为+15.1/+11.4%；归母净利润86.74亿元，同环比分别为+18.6%/-16.7%；扣非归母净利润91.14亿元，同环比分别为+25.3%/-5.6%。
    23全年营收利润双增创新高：2023年整车销量达302.44万辆，同比增长67.79%，助力全年营收6023.15亿元，同比+42.04%，归母净利润300.41亿元，同比+80.72%。销量提升带动业绩创新高。另外，为持续回报股东，公司2023年度利润分配预案为：向全体股东派发股息合计90.12亿元，占归属于母公司净利润的30.03%。
    车型向上叠加出海助力长期成长：智能化：22年3月英伟达与比亚迪开展合作，在24年3月英伟达宣布将进一步扩大与比亚迪的合作，其车载计算平台DRIVE Orin的后续产品DRIVE Thor，将新增比亚迪等客户，腾势及仰望在2024年有望实现城市NOA功能落地。公司积极投入智能化领域布局，并推出易四方、云辇等多项技术，伴随着公司车型智能化加速渗透有助于提升公司产品市场竞争力。高端化：公司积极布局高端品牌，凭借着新能源造车基础，向上拓展推出腾势、仰望、方程豹高端品牌，24年高端品牌有包含仰望U7在内的多款车型上市发布，我们认为公司高端化加速推行有望提升公司的产品结构，改善公司盈利弹性。出海：2024年比亚迪预计会有多款新增车型加速出海，并且在欧洲、东南亚等地积极开拓，智能化、高端化及出海叠加三轮驱动助力公司长期成长，有望为公司带来显著业绩贡献。
    投资建议：公司作为全球新能源车企龙头，受益于新一轮以旧换新政策激活内需，叠加智能化、高端化、出海战略加速推进，产品结构优化升级，我们看好公司的长期成长性，我们预计公司2024-2026年实现营收7116.36/8198.72/9185.06亿元，同比+18.15%/15.21%/12.03%；实现归母净利润398.99/464.71/518.31亿元，同比+32.82%/16.47%/11.53%，对应当前PE估值分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、出口不及预期、价格战加剧超出预期、原材料波动超出预期

扁电磁线与线缆双轮驱动，业绩实现稳健增长

金杯电工(002533)
    事件：公司发布2023年年报，业绩实现稳健增长。
    1）2023年实现收入152.93亿元，同比+15.83%；实现归母净利润5.22亿元，同比+41.06%；实现扣非净利润4.89亿元，同比+46.47%；毛利率11.29%，同比-0.25pct；净利率3.87%，同比+0.70pct；
    2）对应Q4收入43.09亿元，同比+19.66%，环比+3.11%；归母净利润1.64亿元，同比+54.08%，环比+33.94%；扣非净利润1.49亿元，同比+70.28%，环比+36.52%；毛利率11.18%，同比-1.11pct，环比+0.15pct；净利率4.21%，同比+0.77pct，环比+0.81pct。2023Q4公司电磁线和电缆业务享受国家先进制造业加计5%抵减增值税税收优惠，共增加净利润0.65亿元；增厚公司盈利水平。
    受益于变压器&新能源车需求旺盛，公司电磁线业务实现快速增长。
    2023年，公司电磁线收入50.20亿元，同比+27.20%；毛利率10.54%，同比-0.38pct；净利润2.23亿元，同比+27.54%；实现销量7.05万吨，同比+23.25%。受益于变压器、新能源车电机用扁电磁线需求旺盛，公司电磁线板块实现快速增长：
    1）变压器领域：
    Ⅰ）2023年，变压器用扁电磁线销量同比增长约25%，特高压变压器用扁电磁线订单同比增长超2倍；
    Ⅱ）成功中标“2交4直”中川渝、陇东等特高压线路多个整站项目和国内首个“交改直”输电工程——扬镇直流项目；
    Ⅲ）扁电磁线直接出口销售额同比增长约26%；参加亚洲电力展、第三届中非经贸博览会、柏林线圈展、上海国际线圈及电机和变压器展，加强产品在国际市场的宣传，同时也考察了多个海外市场，进一步了解了海外电力变压器扁电磁线需求。
    2）新能源车、超导等领域：
    Ⅰ）新能源车电机扁电磁线销售量快速增长，2023年新增量产项目16个、新增定点项目22个，并开发出电池包导电排产品，已向国内主要电池包企业供货；
    Ⅱ）新能源车用扁电磁线建设项目二期完成投产，目前已基本具备2万吨产能；第三期综合扩能项目正式开工并稳步推进，预计2025年投产；Ⅲ）超导线缆大幅增长，其中超导漆包线供货超600万米、超导绞缆突破5万米，积极参加国际磁体技术大会，展示公司超导线缆最新研发成果，获得了国际知名科研机构的青睐，为公司对标国际先进科技、培育高端市场奠定了坚实基础。
    以本土为核心向外开拓，线缆业务稳中求进。
    2023年，公司电线电缆业务收入100.99亿元，同比+13.04%；毛利率11.36%，同比-0.17pct；净利润3.47以元，同比+41.62%；销量279万公里，同比+12.65%。公司电缆产业中心坚持“立足本地、深耕渠道、拓展电力”十二字方针：1）深耕湖南、湖北、四川、江西本土核心区域市场；2）不断开拓周边市场：新拓重庆、新疆、云南、陕西、山西、河南、甘肃、粤港澳大湾区市场并建立销售网络；3）强化电力主网市场战略开发，达成国网四川、重庆、福建、河南、浙江等10个省份中标，实现黑龙江、吉林、上海电网3个空白市场的业绩突破；4）加大大客户开发，入围中国能源、中国华能、中国华电、中国大唐等“五大六小”发电集团，以及中铁、中冶、中交、中建科工、恒源石油、东方电气等战略客户；5）创新开展新媒体营销，“京东+天猫旗舰+抖音+视频号+朋友圈+百度360媒体”组合传播，流量影响力不断凸显。
    投资建议：公司扁线下游需持续向好叠加线缆不断深耕渠道，我们认为其业绩有望持续稳健增长。预计2024-2026年公司营收分别为176.64/199.48/219.20亿元，同比+15.50%/+12.93%/+9.89%；归母净利分别为5.96/6.83/7.77亿元，同比+13.95%/+14.57%/+13.85%；EPS分别为0.81/0.93/1.06元，当前股价对应PE分别为12.68/11.07/9.72倍，首次覆盖给与“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争格局恶化等

国内外市场拓展迅速，有望打造“冰火电”一站式解决方案

微电生理(688351)
    事件：3月30日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入3.29亿元，同比增长26.46%，主要系公司主要产品受到市场广泛认可，产品竞争力持续增强，产销量稳步提升；归母净利润0.06亿元，同比增长85.17%；扣非净利润-0.35亿元，同比减少214.09%；经营活动产生的现金流量净额-0.38亿元，同比减少304.77%。
    其中，第四季度实现营业收入0.93亿元，同比增长36.11%；归母净利润-0.06亿元，同比减少2311.78%；扣非净利润-0.18亿元，同比减少67.02%；经营活动产生的现金流量净额0.03亿元，同比减少66.65%。
    特色产品矩阵提供一站式解决方案，国内外市场拓展迅速
    2023年，公司境内市场实现营业收入2.51亿元，同比增加17.15%。1）截止2023年底，公司三维手术累计突破5万例，累计覆盖1000余家医院。2）作为首款获得NMPA批准上市的国产压力导管，TrueForce？自上市以来已在多家中心完成了1000余例压力监测指导下的射频消融手术，均获得满意疗效和术者好评。3）冷冻消融系统率先破冰国产冷冻消融房颤市场，在温度控制技术、贴靠和封堵等方面有着良好表现，截至目前已完成20多个省份的挂网。
    2023年，公司境外市场实现营业收入0.69亿元，同比增加59.50%。截止2023年年底，公司累计覆盖35个国家和地区，累计21款产品获得CE认证，4款产品获得美国FDA注册许可，1款产品获得英国UKCA认证，20款产品获得巴西注册证。1）面对复杂的国际商业环境，公司根据产品定位不断调整营销策略，重点加强代理渠道的建立；2）TrueForce？压力导管于2023年8月获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证，国内外房颤市场拓展开始协同推进，在西班牙、希腊、波兰等国家顺利开展首批临床应用；3）积极践行国产品牌“走出去”理念，参加欧洲心律大会、美国心律大会和亚太心律大会，逐步提升国际市场行业知名度。
    集采中标情况良好，助力产品迅速放量
    截至2023年底，1）在福建牵头的省际联盟电生理带量采购工作中，公司完成了27个省份带量采购落地实施；2）公司参与北京市医疗机构DRG付费和电生理带量采购，TrueForce？压力导管、EasyStars？星型标测导管等多款产品全线中标，已于2023年12月15日开展执行，冷冻系列产品已申请增补；3）参与京津冀“3+N”联盟电生理类医用耗材带量联动采购，包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标。
    研发实力强劲，有望实现电生理“冰火电”全产品覆盖
    截至2023年底，1）压力脉冲消融导管项目已完成临床入组，进入随访阶段，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善PFA领域研发布局，推进“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局，为快速心律失常患者提供更为完善的诊疗方案，PFA产品预计于2025年获批。
    2）肾动脉消融项目进入临床试验阶段，通过与Columbus三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融，可以降低X射线对术者和患者的伤害，RDN产品预计于2025年-2026年获批。
    3）公司持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”（GenesisRMNSystem）已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；完成Columbus？三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，具备支持远程手术的条件，可实现设备远程操控；截至目前，共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。
    期间费用率略有波动，整体净利率略有提升
    综合毛利率同比下降5.59pct至63.51%，主要系电生理省际联盟集中带量采购实施；销售费用率同比提升2.08pct至33.20%，主要系公司销售规模增长，销售团队人工成本和营销成本相应增长以及销售活动全面恢复；管理费用率同比下降1.49pct至12.41%；研发费用率同比下降1.81pct至27.74%；财务费用率同比提升1.89pct至-1.81%；综合影响下，公司整体净利率同比提升0.59pct至1.73%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.34%、33.37%、15.97%、29.12%、-1.4%、-6.26%，分别变动-6.64pct、-2.75pct、+3.98pct、-5.01pct、+3.51pct、-6.65pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.77亿/6.71亿/9.03亿元，同比增速分别为45%/41%/35%；归母净利润分别为0.49亿/0.90亿/1.58亿元；分别同比增长761%/83%/76%；EPS分别为0.10/0.19/0.34，按照2024年3月29日收盘价对应2024年250倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，行业政策导致产品价格下降的风险，新产品研发失败及注册风险，科研及管理人才流失的风险。

贵州茅台：业绩超预期，2024年增长信心充足

贵州茅台(600519)
    事件：贵州茅台发布2023年年报，2023年实现营收1505.60亿元，同比+18.04%，归母净利润747.34亿元，同比+19.16%，扣非归母净利润747.53亿元，同比+19.05%。2023Q4实现营收452.44亿元，同比+19.80%，归母净利润218.58亿元，同比+19.33%，扣非归母净利润为219.37亿元，同比+19.23%。
    2023年业绩超额完成目标，系列酒表现亮眼。2023年公司超额完成年初制定的15%增长目标，业绩略超此前预告。2023年公司茅台酒/系列酒分别实现营收1265.89/206.30亿元，同比+17.39%/+29.43%，其中2023Q4茅台酒/系列酒分别实现营收393.20/50.36亿元，同比+17.6%/+48.2%，茅台酒受益于飞天提价以及非标产品放量实现稳步增长，系列酒因产能增加和1935放量增长明显，2023年茅台1935含税销售额超过110亿元，同比翻倍增长，上市两年成为百亿大单品。茅台王子酒单品营收已超40亿，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超10亿元。拆分量价来看，茅台酒销量/吨价分别为4.21万吨/300.62万元/吨，同比+11.1%/+5.7%，茅台酒量增明显主要由于非标投放量增加，吨价提升主因四季度提价和直销比例增加，系列酒销量/吨价分别为3.12万吨/66.20万元/吨，同比+2.94%/+25.7%，系列酒吨价提升较快主因1935放量。生产端方面，公司生产茅台酒基酒约5.72吨，同比增长0.7%，系列酒基酒约4.29万吨，同比增长22.4%，系列酒产能增加明显。
    直营占比已达45.7%，i茅台增长显著。2023公司直销/批发渠道分别实现收入672.33/799.86亿元，同比+36.2%/+7.5%，直销占比45.7%，同比+5.8pct，2024Q4公司直销/批发渠道分别实现收入210.26/233.29亿元，占比47.4%/52.6%，直营占比近一半，直销比例稳步提升。i茅台全年实现收入223.7亿元，同比+88.3%,“i茅台”数字营销平台注册用户已超5300万人，日活用户超480万人，交易额达443亿元。经销商国内/国外分别达2080/106个，净增加-4/+1个。
    合同负债环比上升，2024年公司展望积极。2023年公司毛利率为91.96%，同比+0.09pct，其中2023Q4毛利率92.56%，同比+0.71pct，系茅台酒和系列酒内部产品结构提升。2023年税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为14.77%/3.09%/6.46%/0.10%/-1.19%，同比+0.27/+0.50/-0.61/-0.01/-0.10pct，税率及费用率较为稳定，净利率达52.49%，同比-0.19pct。公司经营性现金流净额为665.93亿元，合同负债达141.26亿元，环比+27.31亿元，同比-13.46亿元，蓄水池保持稳定。公司2024年展望积极，目标实现营业总收入增长15%左右，完成固定资产投资61.79亿元。茅台酒方面，飞天于2023年11月1日提价20%，或将直接贡献约5%的收入增速，另外2024年茅台酒的投放量预计将达到4.5万吨，同比增长约7%，其中增量主要由非标和新品贡献。系列酒方面，两款大单品酱香经典和金王子酒分别提价10元和20元，同时公司推出定价约600元的汉酱新品，1935目标积极，将进一步推升系列酒的产品结构，在产能逐渐释放的背景下或将延续量价齐升态势，公司业绩增长抓手充足。公司全年累计分红达565.5亿元，分红率高达75.7%，分红金额再创历史新高，较去年增长约18亿元，当前市值对应的股息率为2.6%。
    投资建议：考虑到茅台酒提价以及系列酒产能增加步入放量周期，预计2024-2026年EPS分别为69.75/81.00/92.90元，对应PE分别为25x/21x/18x，按照2025年业绩给予25倍，目标价2025.00元，维持“买入”评级。
    风险提示:行业政策风险、食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

九强生物年报点评：业绩增长稳健，国药赋能营销提效

九强生物(300406)
    事件：2024年3月30日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入17.42亿元，同比增长15.27%；归母净利润5.24亿元，同比增长34.59%；扣非净利润5.11亿元，同比增长32.50%；经营性现金流量净额5.85亿元，同比增长47.69%。
    其中，2023年第四季度营业收入5.08亿元，同比增长30.69%；归母净利润1.52亿元，同比增长27.19%；扣非净利润1.42亿元，同比增长15.78%；经营性现金流量净额2.18亿元，同比增长57.25%。
    医疗机构门诊及手术量全面恢复，带动生化及病理试剂销售增长。从产品构成来看，2023年体外检测试剂业务实现收入16.34亿元，同比增长14.43%，占营业收入比重93.85%；体外检测仪器业务实现收入9087.35万元，同比增长32.29%，占营业收入比重5.22%；仪器租赁、检验服务及实验辅助业务分别实现营业收入204.38万元、985.24万元。
    与EGI合作探索出海，深化全球化布局战略。从地区分布来看，2023年国内业务实现销售收入17.10亿元，同比增长15.42%；海外业务实现销售收入3167.00万元，同比增长7.87%。
    2023年12月14日，全资子公司迈新生物控股子公司与ELITechGroupInc.（“EGI”）签订了《产品分销协议》，有望凭借EGI成熟的销售网络及渠道，在新增较低的销售成本下对相关产品进行推广、销售，助力公司快速开拓市场、增厚业绩。
    国药多方面赋能，大力发展病理板块。迈新生物聚焦组织病理平台，通过投资FISH领域企业，进一步完善免疫病理+分子病理技术布局；2023年实现营业收入7.24亿元，同比增长12.21%。迈新生物2023年开始借助国药平台，已和国药基因签署了战略合作协议，2024年有望借助九强渠道进一步扩大市场份额，巩固国内病理诊断龙头企业地位。
    此外，公司2023年完成了事业部制改革，从而实现检验事业部及病理事业部在临床、学术、市场等方面的资源共享，并在BD层面发挥集约化优势，推动两大业务体系协同发展。
    销售费用率下降明显，整体净利率提升3.87pct
    2023年度公司的综合毛利率同比提升0.07pct至74.66%，其中体外检测试剂毛利率同比提升0.55pct至78.89%。销售费用率同比降低2.16pct至20.90%，我们预计主要是股权激励费用同比减少、以及公司规模效应增强所致；管理费用率同比提升0.08pct至7.29%；研发费用率同比提升0.27pct至9.35%；财务费用率同比降低0.77pct至2.42%；综合影响下，公司整体净利率同比提升3.87pct至29.98%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为72.38%、18.41%、8.96%、10.43%、1.42%、30.31%，分别变动-3.76pct、-2.91pct、+4.38pct、+2.26pct、-1.09pct、-0.52pct。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为20.88亿/24.85亿/29.33亿，同比增速分别为20%/19%/18%；归母净利润分别为6.27亿/7.71亿/9.42亿，同比增速分别为20%/23%/22%；EPS分别为1.07/1.31/1.60，按照2024年4月3日收盘价对应2024年17倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：行业监管政策变动风险，竞争激烈程度加剧风险，新产品研发和注册风险，业务整合、规模扩大带来的管理风险。

特气品类积极扩张，电子大宗载气服务能力持续提升

金宏气体(688106)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收24.27亿元，同比+23.40%；归母净利润3.15亿元，同比+37.48%。
    公司产品结构优化，特气占比进一步提高。2023年公司业绩表现优秀，公司积极把握国产替代机遇，特种气体占比进一步提高。2023年公司特种气体业务营收10.90亿元，同比+46.50%，占主营业务收入比重（重分类）由39.23%提升至46.34%；大宗气体业务营收8.52亿元，同比+7.50%；现场制气及租金业务营收2.00亿元，同比+43.81%，毛利率高达59.84%。
    特气新品积极导入，电子大宗载气服务能力增强。公司不断提升对集成电路、光伏等行业用户的综合服务能力。具体来看，（1）特种气体业务：公司优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已正式供应中芯国际、海力士、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等。投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，均已实现部分客户小批量供应。在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。后续，随着多元特气品类产能持续释放，公司特种气体业务有望实现持续增长。（2）大宗气体业务：公司取得无锡华润上华、苏州龙驰、西安卫光科技等三个电子大宗载气项目。公司首个大宗气体项目广东芯粤能项目于2023年8月1月量产供应，标志着公司已具备完整电子大宗载气业务开发、建设、运行能力。公司于2023年5月与中集安瑞科举行液氦储罐战略合作签约，目前公司已销售进口的16个液氦储罐氦气。
    公司坚定纵向研发，横向跨区域发展。公司持续纵向创新，加大研发投入，2023年研发费用8,630.14万元，同比增加1.94%。公司坚持综合布局和跨区域发展，公司在长三角核心区域收购上海振志、上海畅和、上海医阳三家医用氧销售公司，进一步整合上海区域的医用氧销售渠道。新区域方面，公司持续导入产品、增加深冷快线等新的业务模式，客户认可程度不断提升。公司共计签署浙江鸿禧、迈为科技、浙江国康等5项中小型现场制气项目，累计投产雅安百图、宁波泰睿思、苏州维信等9项现场制气项目。
    盈利预测及投资建议：公司电子特气和电子大宗载气协同发展，打造综合性气体服务商。公司致力于特种气体国产化，持续推出新产品，积极导入客户。随着在建项目逐步推进，现场制气和电子大宗载气订单陆续兑现，预计公司业绩保持较快增长。我们预测2023-2025年归母净利润分别为3.98亿、5.02亿、6.19亿，对应当前PE分别为24倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。