Q3营收环比改善，机器人产品线不断拓展

拓普集团(601689)
    主要观点：
    Q3营收环比改善，毛利率下滑拖累业绩
    公司前三季度实现营收209.28亿元（同比+8.14%），归母净利润19.67亿元（同比-11.97%），扣非归母净利润18.16亿元（同比-10.22%）。公司Q3单季度实现营收79.94亿元（同比+12.11%，环比+11.53%），归母净利润6.72亿元（同比-13.65%，环比-7.93%），扣非归母净利润6.55亿元（同比-9.99%，环比-2.99%）。归母净利润同比下滑主要是因为毛利率下滑，固定资产折旧增加导致毛利率下滑，机器人等新业务投入的研发费用处于高位。
    折旧增加导致毛利率下滑，加大研发投入
    25年Q3，公司毛利率实现18.64%，同环比-2.23/-0.63pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比-0.27/+0.34/+0.17/-0.12ct，环比-0.02/-0.05/-0.31/+0.72pct。毛利率下滑，主要是年降、固定资产折旧及为机器人等新业务投入的研发费用仍处高位。财务费用率环比提升主要是因为汇兑收益环比减少。
    “汽车+机器人”双轮驱动，液冷业务开辟新增长点
    1）机器人业务全面提速：公司成立独立的电驱事业部，整合资源聚焦机器人赛道。产品已从直线/旋转执行器拓展至灵巧手电机、躯体结构件、电子柔性皮肤等，形成平台化布局。目前已多次向核心客户送样，项目进展迅速，同时积极拓展国内机器人客户。
    2）汽车主业客户多元化，新产品放量：公司完成对芜湖长鹏100%股权的收购，深化与奇瑞的战略合作。同时与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、理想等国内头部车企合作不断深化。新产品中，空气悬架系统产能加速扩张，将于2025年提升至约150万台套，客户已覆盖赛力斯、小米、理想、极氪等；智能刹车系统（IBS）已在多个项目上量产。
    3）液冷业务开辟新赛道：公司将热管理技术拓展应用于液冷服务器、储能等领域，已取得首批订单15亿元。目前已向华为、A客户、NVIDIA、META等客户对接推广相关产品，有望成为公司未来新的增长点。
    投资建议
    公司是优秀的tier0.5平台型零部件供应商，把握新能源汽车发展潮流，跟随优质新能源汽车客户成长，单车配套金额不断提升。公司产品平台化战略持续推进，空气悬架、机器人执行器等新业务有望为公司带来新的成长点。我们预计25-27年归母净利润分别为28.30/33.88/41.60亿元（原值为35.26/43.33/54.68亿元），对应PE分别为38/31/26倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    下游客户销量不及预期；机器人新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

营销体系改革完成，止咳宝片持续放量

特一药业(002728)
    主要观点：
    事件：
    特一药业发布2025年三季度报告。公司2025年前三季度营业收入为6.92亿元，同比增长51.86%；归母净利润为0.65亿元，同比增长985.18%；扣非归母净利润为0.63亿元，同比增长2,508.06%。
    分析点评
    Q3业绩持续高速恢复，营销改革成效显现
    2025年前三季度，公司业绩快速恢复，营业收入达6.92亿元（同比增长51.86%），归母净利润0.65亿元（同比增长985.18%）。营销改革成果出现，盈利能力显著提升，前三季度公司整体毛利率约为56.94%，同比增长18.1个百分点，经营改革完成，盈利能力恢复明显；销售费用率34.16%，同比增长13.39个百分点，主要系品牌建设投入力度加大所致；管理费用率7.45%，同比减少3.59个百分点；研发费用率4.37%，同比减少3.06个百分点，财务费用率0.24%，同比增加0.52个百分点，公司经营性现金流为1.91亿元，同比增长599.53%。
    2025Q3单季度来看，公司营业收入为2.01亿元，同比增长41.49%；归母净利润为0.27亿元，同比增长719.47%；扣非归母净利润为0.25亿元，同比增长1,278.50%，业绩稳定恢复。
    营销体系改革完成，止咳宝片销售稳健恢复
    公司核心产品止咳宝片销售稳定，2025年前三季度止咳宝片产品的销量是2023年同期销量的64%，达到4.35亿片，超过年初预期。营销体系改革完成，持续推进止咳宝片品牌建设，“特一牌”止咳宝片作为公司的核心产品，根据公司披露的特一药业投资者关系管理信息显示，公司将止咳宝片作为重大黄金单品进行营销推广和品牌建设，并计划在营销体系改革完成后3-5年左右时间内，力争达到止咳宝片年销售量1亿盒的目标，同步提升药店渠道覆盖率达到40%左右（上述预测仅为特一药业基于公司当前经营环境与战略规划，不构成对投资者的业绩承诺）。
    投资建议
    根据公司三季报情况，我们预计公司2025~2027年收入分别10.38/11.98/13.91亿元，分别同比增长50.9%/15.4%/16.2%，归母净利润分别为1.09/2.01/2.87亿元，分别同比增长
    430.3%/84.6%/42.9%，对应估值PE为67X/36X/25X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    产品销售不及预期风险，产品集中风险。

Q3氨基酸景气度回落，出海战略稳步推进

梅花生物(600873)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月29日，梅花生物发布2025年第三季度报告，公司2025前三季度实现营业收入182.15亿元，同比增长-2.49%；实现归母净利润30.25亿元，同比增长51.61%；实现扣非归母净利润20.19亿元，同比增长14.15%。公司2025Q3实现营业收入59.35亿元，同比增长-1.71%，环比增长-1.28%；实现归母净利润12.57亿元，同比增长141.06%，环比增长67.79%；实现扣非归母净利润3.91亿元，同比增长-16.11%，环比增长-45.96%。
    原料下降与产能放量冲抵价格下行影响，前三季度盈利水平逆势增长受海外出口与国内下游养殖淡季影响、公司产品价格普遍下滑，受此影响营业收入有所承压，但在玉米等原料价格下降与产能释放的加持下，公司前三季度盈利水平实现逆势增长，扣非归母显著增长。2025三季度公司实现营收182.15亿元，同比增长-2.49%。分板块看，鲜味剂/饲料氨基酸/医药氨基酸/大原料副产品/黄原胶等分别实现营收53.31/81.92/4.69/29.09/13.14亿元，分别同比增长-4.20%/-1.87%/32.99%/4.36%/-19.22%。①价格端：（1）赖氨酸受到欧盟反倾销税落地影响导致出口量减幅较大，苏氨酸也遭遇出口行情不佳，同时夏季国内下游终端养殖行业传统淡季，下游采购意愿弱，库存压力大，压制赖氨酸、苏氨酸均价，98.5%/70%赖氨酸、苏氨酸前三季度均价8.36、5.16、9.84元/公斤，同比增长-17.86%、-2.57%、-6.12%；（2）味精虽然在季中头部企业检修导致市场供应短时缩减，价格在短期迎来一定涨幅，但实际需求跟进不足，整体需求依然疲软，味精前三季度均价7083.88元/吨，同比增长-10.12%；（3）缬氨酸阶段性供大于求价格下降，前三季度均价13.56元/公斤，同比增长-6.49%；②成本端：核心原料采购价呈现下降趋势，2025前三季度玉米与动力煤平均价格为2263、577元/吨，同比增长-3.07%、-20.23%，同时公司继续保持玉米成本优势，在新疆、吉林、通辽玉米采购价格与市场均价价差分别为293、129、86元/吨，公司成本优势在产能释放的加持下带来毛利的增长，前三季度毛利率21.26%，同比增长2.36Pct。③量：味精、异亮氨酸产能释放带来销量增长，同时赖氨酸、饲料缬氨酸及淀粉副产品销量增长。
    产品价格延续下滑拖累Q3业绩，收购落地助力归母净利润显著增长受到产品下游需求不振的持续影响，主要产品价格延续下滑态势拖累Q3业绩。根据百川盈孚，味精/缬氨酸/苏氨酸/70%赖氨酸/98.5%赖氨酸Q2市场均价格分别为6867.71元/吨，13.13/9.06/5.02/7.23元/公斤，环比增长-5.01%、-1.87%、-8.94%、-4.92%、-11.61%；同时核心原料采购价环比上升，2025Q3玉米与动力煤平均价格分别为2351、605元/吨，环比增长2.06%、7.94%；在产品下游需求不振与原材料成本上升影响下公司业绩继续承压；另外公司Q3归母净利润显著增长主要源于协和发酵收购所带来的7.8亿元营业外收入；但从长期看，随着下游养殖渗透率提高与消费需求好转，公司业绩仍长期向好。
    出海战略稳步推进，协和发酵并购交割落地
    ①并购协和发酵：2025年7月1日，公司完成收购协和发酵旗下食品氨基酸、医药氨基酸及母乳低聚糖（HMO）业务；通过此次并购公司新增多种氨基酸新品类，拓展上海、泰国、北美生产基地，有利于拓展高附加值的氨基酸产品矩阵，公司有望开启新的业绩增长点；根据公告披露此次收购将于2025年度合并利润表中确认增加营业外收入约7.8亿元，增厚公司业绩。②欧盟赖氨酸反倾销：在公司针对欧盟赖氨酸反倾销调查中，通过积极应诉与海外客户沟通协作，成功将反倾销终裁税率由初裁的84.8%大幅下调37.1%至47.75%，进一步提高公司产品出海竞争力。③海外绿地投资：公司在报告期内，海外考察项目组深入中亚等地区，在原料、能源化工辅料、交通、营商环境等生产建设与经营要素展开实地考察对比，后续公司将根据市场情况与侯选地条件加速海外市场拓展速度，落实公司全球化布局。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.48、36.24、39.34亿元，对应PE为9、8、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）市场竞争加剧；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）海外及新建项目进度不及预期风险。

Q3氨基酸景气度回落，出海战略稳步推进

梅花生物(600873)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月29日，梅花生物发布2025年第三季度报告，公司2025前三季度实现营业收入182.15亿元，同比增长-2.49%；实现归母净利润30.25亿元，同比增长51.61%；实现扣非归母净利润20.19亿元，同比增长14.15%。公司2025Q3实现营业收入59.35亿元，同比增长-1.71%，环比增长-1.28%；实现归母净利润12.57亿元，同比增长141.06%，环比增长67.79%；实现扣非归母净利润3.91亿元，同比增长-16.11%，环比增长-45.96%。
    原料下降与产能放量冲抵价格下行影响，前三季度盈利水平逆势增长受海外出口与国内下游养殖淡季影响、公司产品价格普遍下滑，受此影响营业收入有所承压，但在玉米等原料价格下降与产能释放的加持下，公司前三季度盈利水平实现逆势增长，扣非归母显著增长。2025三季度公司实现营收182.15亿元，同比增长-2.49%。分板块看，鲜味剂/饲料氨基酸/医药氨基酸/大原料副产品/黄原胶等分别实现营收53.31/81.92/4.69/29.09/13.14亿元，分别同比增长-4.20%/-1.87%/32.99%/4.36%/-19.22%。①价格端：（1）赖氨酸受到欧盟反倾销税落地影响导致出口量减幅较大，苏氨酸也遭遇出口行情不佳，同时夏季国内下游终端养殖行业传统淡季，下游采购意愿弱，库存压力大，压制赖氨酸、苏氨酸均价，98.5%/70%赖氨酸、苏氨酸前三季度均价8.36、5.16、9.84元/公斤，同比增长-17.86%、-2.57%、-6.12%；（2）味精虽然在季中头部企业检修导致市场供应短时缩减，价格在短期迎来一定涨幅，但实际需求跟进不足，整体需求依然疲软，味精前三季度均价7083.88元/吨，同比增长-10.12%；（3）缬氨酸阶段性供大于求价格下降，前三季度均价13.56元/公斤，同比增长-6.49%；②成本端：核心原料采购价呈现下降趋势，2025前三季度玉米与动力煤平均价格为2263、577元/吨，同比增长-3.07%、-20.23%，同时公司继续保持玉米成本优势，在新疆、吉林、通辽玉米采购价格与市场均价价差分别为293、129、86元/吨，公司成本优势在产能释放的加持下带来毛利的增长，前三季度毛利率21.26%，同比增长2.36Pct。③量：味精、异亮氨酸产能释放带来销量增长，同时赖氨酸、饲料缬氨酸及淀粉副产品销量增长。
    产品价格延续下滑拖累Q3业绩，收购落地助力归母净利润显著增长受到产品下游需求不振的持续影响，主要产品价格延续下滑态势拖累Q3业绩。根据百川盈孚，味精/缬氨酸/苏氨酸/70%赖氨酸/98.5%赖氨酸Q2市场均价格分别为6867.71元/吨，13.13/9.06/5.02/7.23元/公斤，环比增长-5.01%、-1.87%、-8.94%、-4.92%、-11.61%；同时核心原料采购价环比上升，2025Q3玉米与动力煤平均价格分别为2351、605元/吨，环比增长2.06%、7.94%；在产品下游需求不振与原材料成本上升影响下公司业绩继续承压；另外公司Q3归母净利润显著增长主要源于协和发酵收购所带来的7.8亿元营业外收入；但从长期看，随着下游养殖渗透率提高与消费需求好转，公司业绩仍长期向好。
    出海战略稳步推进，协和发酵并购交割落地
    ①并购协和发酵：2025年7月1日，公司完成收购协和发酵旗下食品氨基酸、医药氨基酸及母乳低聚糖（HMO）业务；通过此次并购公司新增多种氨基酸新品类，拓展上海、泰国、北美生产基地，有利于拓展高附加值的氨基酸产品矩阵，公司有望开启新的业绩增长点；根据公告披露此次收购将于2025年度合并利润表中确认增加营业外收入约7.8亿元，增厚公司业绩。②欧盟赖氨酸反倾销：在公司针对欧盟赖氨酸反倾销调查中，通过积极应诉与海外客户沟通协作，成功将反倾销终裁税率由初裁的84.8%大幅下调37.1%至47.75%，进一步提高公司产品出海竞争力。③海外绿地投资：公司在报告期内，海外考察项目组深入中亚等地区，在原料、能源化工辅料、交通、营商环境等生产建设与经营要素展开实地考察对比，后续公司将根据市场情况与侯选地条件加速海外市场拓展速度，落实公司全球化布局。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.48、36.24、39.34亿元，对应PE为9、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）市场竞争加剧；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）海外及新建项目进度不及预期风险。

前三季度业绩大幅增长，新材料项目打开空间

新和成(002001)
    主要观点：
    事件描述
    10月28日晚，新和成发布2025年三季度报告。公司前三季度实现营业总收入166.42亿元，同比增长5.45%；归母净利润53.21亿元，同比增长33.37%；扣非归母净利润53.33亿元，同比增长37.37%。
    Q3实现营业收入55.41亿元，同比增长-6.66%，环比增长-2.11%；归母净利润17.17亿元，同比增长-3.80%，环比增长-0.35%；扣非归母净利润16.54亿元，同比增长-4.08%，环比增长-8.03%。
    蛋氨酸投产与维生素放量补价，共同驱动公司业绩大幅增长受巴斯夫恢复供给影响维生素价格有所承压，但海外需求旺盛有所放量且蛋氨酸产能投产贡献业绩，营养品板块保持较好韧性，新材料、香精香料保持稳健增长，2025前三季度业绩显著提升。公司前三季度实现营业收入166.42亿元，同比增长5.45%；①营养品板块：由于2025年6月12日巴斯夫解除VA不可抗力影响，8月7日VE解除不可抗力，路德维希港工厂恢复供应，供给端压力导致维生素价格有所下降，根据百川盈孚，VA/VC/VE2025年前三季度均价分别为77.49、20.35、93.81元/公斤，同比增长-34.47%、-21.07%、10.34%，但海外需求旺盛出口量进一步增长，VE/VA2025Q3出口量分别为3.14、0.18万吨，同比增长14.44%、1.48%，环比增长32.63%、24.89%，预计在以量换价下营养品板块保持韧性。同时蛋氨酸维持较好的供需格局，前三季度均价21.7元/公斤，同比增长0.65%，宁波镇海18万吨液体蛋氨酸项目已顺利投产并贡献利润，2025前三季度投资收益实现0.77亿元，同比增长0.35亿元，随着蛋氨酸项目逐步放量将进一步增厚公司业绩。②新材料板块：预计报告期内公司PPS量价齐升与HA产品业绩贡献显著，下游新能源、半导体、高端制造等领域需求将维持新材料板块持续向好。③香精香料板块：公司持续优化产品结构、丰富香料产品品类，香精香料板块业绩增长稳健。同时在公司成本控制能力提升与原料端改善下，公司盈利水平显著提升，2025前三季度销售毛利率实现45.55%，较2024年增长3.77Pct。
    维生素止跌叠加蛋氨酸放量，Q4业绩有望边际改善
    Q3受到维生素业务影响业绩有所承压，但维生素Q4止跌反弹迹象明显，同时蛋氨酸投产放量，Q4业绩有望环比改善。Q3维生素系列产品均价下跌导致业绩有所承压，根据百川盈孚，VA/VC/VE/蛋氨酸2025Q3均价分别为61.73、18、60.81、22.13元/公斤，同比增长-67.05%、-31.79%、-49.50%、5.43%，环比增长-9.11%、-5.86%、-37.69%、0.64%；维生素Q3均价回落至较低水平，已低于巴斯夫爆炸前历史均价，且当前部分头部主流厂商暂停维生素报价、挺价意愿较强，预计后续维生素价格将回归正常水平。因此预计Q4维生素业务有望好转，同时蛋氨酸维持较好格局、18万吨合资项目有序放量，叠加香精香料及新材料业务稳健增长，公司Q4业绩有望环比改善。
    多板块业务持续扩张，打开业绩增长空间
    公司稳步推进多板块产品应用与扩产进度，优化产品矩阵，提高公司核心竞争力。①营业品板块：与中石化成立合资公司建设18万吨/年液体蛋氨酸项目已于Q3顺利投产；蛋氨酸一体化提升项目能源评估已于Q3通过，改造后预计山东蛋氨酸生产装置的生产能力将达到37万吨/年，待项目建成后公司将拥有46万吨/年蛋氨酸权益产能。②新材料板块：天津尼龙新材料项目已取得海域权证、能评、主装置环评批复，预计2027年能够投产，建成投产后可形成己二腈-己二胺-尼龙66关键中间体及高端尼龙新材料产业链，突破尼龙生产关键中间体的技术壁垒。③香精香料板块：17000吨合成香料、8209吨3-甲基-3-丁烯-1-醇、5650吨异戊烯醛项目环评获批，77815吨合成香料项目完成二次环评公示，公司不断创新和丰富香料品种，持续满足市场需求。④原料药：公司规划年产6万吨含磷氨基酸衍生物项目，合计共建精草铵膦铵盐原药4.5万吨、10%精草铵膦铵盐可溶剂4万吨、20%精草铵膦铵盐可溶液剂3万吨，公司积极关注并寻找契机进入植保行业。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为65.19、73.20、80.22亿元，对应PE分别为12、11、10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

Q3业绩符合预期，六氟有望推动电解液景气上行

新宙邦(300037)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月28日，新宙邦发布2025年第三季度报告，公司2025前三季度实现营业收入66.16亿元，同比增长16.75%；实现归母净利润7.48亿元，同比增长6.64%；实现扣非归母净利润7.15亿元，同比增长1.26%。公司2025Q3实现营业收入23.68亿元，同比增长13.60%，环比增长5.45%；实现归母净利润2.64亿元，同比增长-7.51%，环比增长4.03%；实现扣非归母净利润2.49亿元，同比增长-9.53%，环比增长2.02%。
    六氟涨价推动电解液景气上行，公司一体化布局有望受益
    终端储能市场高景气加速六氟上涨向电解液传导，公司一体化布局目前拥有2.4万吨六氟磷酸锂产能，有望在成本价格传导中受益。根据百川盈孚，前三季度电解液市场均价18665元/吨，同比增长-7.87%；但Q3末以来，终端储能市场发展火热，众多海外储能大项目签订，电池厂订单火热生产积极性强，六氟磷酸锂价格上涨对电解液的传导逐步落地；截至2025年11月5日，锂电池电解液、六氟磷酸锂均价分别为27100、116500元/吨，较9月30日均价已增长38.27%、94.17%；同时公司子公司石磊氟材拥有2.4万吨六氟磷酸锂产能，目前对电解液自供给率为50-70%，2025年底技改完成后产能将进一步释放达到3.6万吨；随着成本端传导逐步抬高电解液价格以及高价长协订单逐步释放，公司有望收益。
    Q3有机氟业绩短期承压，长期看好产品放量与3M替代机遇终端需求复苏不及预期导致氟化液产品均价下跌，有机氟板块有所承压；但随着产品布局逐步落地叠加供需格局转好，有机氟长期向好。金九旺季效应不及预期，终端需求复苏缓慢，传统工业领域订单增量有限，下游用户多坚持低原料库存策略，导致有机氟板块产品均价有所承压；根据百川盈孚，2025Q3六氟丙烯、聚四氟乙烯均价分别为33341、40104元/吨，同比增长-6.97%、-5.70%，环比增长-11.55%、-5.51%；公司在氟化液领域产品布局逐步完善，目前已完成3000吨氢氟醚，2500吨全氟聚醚等核心产品布局，可用于半导体设备清洗、数据中心浸没式液冷等高增长潜力应用场景；同时国际主流厂商3M将于2025年底停产氟化液，有望获得可观的市场替代机遇，从长期看有机氟化学品板块的业绩有望向好。
    多板块业务持续扩张，打开业绩增长空间
    ①氟化液：公司已完成氟化液核心产品的阶段性产能建设，后续将在3000吨氢氟醚、2500吨全氟聚醚基础上，依托“年产3万吨高端氟精细化学品项目”，系统性扩大氢氟醚、全氟聚醚等氟化液产能规模，满足半导体、数据中心等下游领域对氟化液的高端需求。在全球电子氟化液市场处于供应切换窗口期，公司有望获得更高市场份额，打开长期成长空间。②电解液：公司已实现六氟-溶剂-添加剂-电解液全产业，公司于2024年11月收购石磊氟材料42.8%的股权，石磊氟材料拥有产能2.4万吨六氟磷酸锂、13.5万吨萤石精粉、5万吨/年无水氟化氢，其中六氟磷酸锂在2025年底技改完成后将拥有3.6万吨产能，此次收购有力保障了核心原材料供应安全，大幅提升了产品市场竞争力，在终端储能行业高景气度下，公司凭借一体化优势有望受益。③固态电池：公司在固态电解质领域长期聚焦聚合物方向研发，公司后续将依托海斯福在含氟材料领域的技术积累与产业化经验，探索相关材料在新能源领域的应用场景；公司将关注固态电池市场、技术、商业化等条件变化，稳步推进固态电池业务拓展。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.63、14.47、18.51亿元，对应2025-2027年PE分别为42、34、26倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）市场竞争风险；
    （2）原材料价格波动风险；
    （3）安全生产与生态环境保护风险；
    （4）全球化进程的风险。

25Q3业绩增长，参股公司博生吉安科捷报频传

安科生物(300009)
    主要观点：
    事件
    2025年10月27日，安科生物发布2025年三季度报告，公司2025年前三季度实现营业收入19.63亿元，同比+2.15%；实现归母净利润5.51亿元，同比-6.48%。其中，2025年Q3单季度实现营业收入6.70亿元，同比+7.70%；实现归母净利润1.85亿元，同比+6.56%。
    事件点评
    主营业务企稳回升，Q3业绩拐点显现
    公司Q3单季度营收和利润均实现正增长，主要系主营业务生长激素以及抗体药物营收的增长，这一业绩表现扭转了上半年下滑趋势，业绩拐点确立。前三季度利润同比下滑主要系研发投入持续加大所致，前三季度研发费用达1.45亿元，同比增长13.08%。
    BD合作成果落地，生长激素与辅助生殖管线再添重磅品种
    公司积极通过BD合作丰富产品矩阵，报告期内接连引入两大重磅长效品种，进一步巩固其在儿童生长发育和辅助生殖领域的市场地位。
    携手维昇药业，实现生长激素“短效+长效”全剂型覆盖。公司与维昇药业达成合作，代理其长效生长激素隆培促生长素。该产品是全球唯一一款采用TransCon技术，能在体内持续释放未经修饰的天然结构生长激素的长效产品，且临床试验证明其疗效优于短效剂型。此次合作将进一步巩固公司在生长激素赛道的领先地位。
    独家引进长效促卵泡素，强化辅助生殖领域布局。公司获得宝济药业创新药重组人卵泡刺激素-CTP融合蛋白注射液在中国大陆及港澳台地区的独家商业化权利。该产品为国内首个上市的长效促卵泡激素，商业化工作已启动。
    合作及投资布局创新药研发，细胞治疗平台取得突破性进展博生吉安科细胞治疗平台捷报频传：
    （1）CD7CAR-T（PA3-17注射液）获突破性进展，商业化可期。公司参股公司博生吉安科自主研发的自体CD7-CAR-T细胞药物“PA3-17注射液”被CDE纳入突破性治疗品种，并获准开展关键性II期临床试验。
    （2）in vivo CAR-T平台初露锋芒，首例患者已给药。博生吉安科基于慢病毒载体的in vivo CAR-T平台取得关键进展，首款产品（LV009）进行了加速剂量爬坡的方案设计，目前刚完成第一例患者的入组。该平台有望从根本上解决CAR-T疗法成本高、制备周期长等痛点，具备变革性潜力。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年营收分别为26.77/30.50/35.29亿元，分别同比增长5.6%/13.9%/15.7%，归母净利润分别为7.56/8.48/9.87亿元，分别同比增长6.9%/12.1%/16.4%。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发不及预期的风险；行业政策变化及集中带量采购导致药品降价的风险；业务整合及规模扩大带来的集团化管理风险等。

新乳业首次覆盖：做强低温价值引领，精耕内生厚积薄发

新乳业(002946)
    主要观点：
    厚积薄发，蓄势腾飞。2001-2021年公司通过三轮收并购完成全国化和全产业链布局，近年来公司精耕大本营市场，加速开发外部市场，持续优化盈利能力。23年公司发布五年战略规划，提出未来五年公司将以内生增长为主，投资并购为辅，推动规模复合年均双位数增长，净利率实现翻一番的战略目标，中长期发展规划清晰。
    低温奶处于品类红利期，常温奶静待供需拐点。1）低温鲜奶：我国渗透率仍有提升空间，行业格局分散，区域乳企有望弯道超车。2）低温酸奶：20-24年品类规模萎缩，但健康属性酸奶渗透率提升带动行业24H2起回暖，近年来新乳业市占率提升，未来提升空间较大。3）常温白奶：品类需求短期承压，24年以来受原奶供大于求因素影响，行业竞争加剧，当前上游加速出清，周期向上利好常温白奶竞争改善。
    竞争力：做强低温，价值引领。1）产品：产品以高毛利的低温鲜奶和低温特色酸奶为主，注重产品创新，产品结构优化有望提升毛利率。2）渠道：契合低温鲜奶渠道趋势，发力DTC渠道和数字化转型。3）供应链：奶源结构均衡，牧场靠近消费市场，奶源优势突出，背靠新希望集团打造高效供应链，强化低温业务优势。
    成长性：强化内生运营，内部协同效应释放。公司已形成完善的投后管理方法，子公司经营改善显著：1）品牌：通过联合品牌策略实现子母品牌相互带动；2）产品：保留各子品牌研发调性，实现产品博采众长；3）渠道：通过因地制宜的渠道策略发展子公司优势渠道。未来随着西南基地市场稳健托底、以唯品为核心的华东区域快速扩张、以夏进为核心的西北市场经营改善，叠加产品渠道升级、内部效率提升，公司发展潜力可期。
    投资建议：公司近年来发力低温赛道、深化DTC渠道建设，内部协同效应释放下预计25-27年公司营收分别为111.5/118.1/126.3亿元，同比+4.6%/+5.9%/+7.0%；预计归母净利润为7.2/8.6/9.5亿元，同比+34%/+19%/+11%，对应PE分别为21/18/16x，25-27年PE低于可比公司平均值，且成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：并购整合不及预期/竞争加剧/食品安全/原材料价格波动

Q3业绩短期承压，静待新药放量

济川药业(600566)
    主要观点：
    事件：
    公司2025年前三季度实现营业收入39.32亿元，同比-32.27%；归母净利润10.22亿元，同比-46.27%；扣非归母净利润8.59亿元，同比-49.43%。
    分析点评
    业绩短期承压，静待消费需求逐步恢复
    公司2025Q3单季度实现营业收入11.83亿元，同比-33.17%；归母净利润2.98亿元，同比-47.19%；扣非归母净利润2.39亿元，同比-54.00%。业绩下滑主要是由于受终端市场需求变化，公司蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒销售收入同比减少，以及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响。
    25年前三季度公司整体毛利率为76.28%，同比减少2.98个百分点；销售费用率34.04%，同比减少3.69个百分点，销售费用率持续优化；管理费用率8.24%，同比增长5.19个百分点；研发费用率6.91%，同比增长1.80个百分点，财务费用率-1.39%，同比增加2.15个百分点，前三季度经营性现金流净额为7.04亿元，同比-59.56%。
    核心产品复苏值得期待，研发BD持续推进
    根据米内网数据，公司主要产品蒲地蓝消炎口服液以及小儿豉翘清热颗粒在细分领域市场占有率位居行业前列。蒲地蓝消炎口服液在2024年全国城市公立医院、城市药店清热解毒用药中成药市场份额分别约为13.6%和7.54％，均排名第二；小儿豉翘清热颗粒在2024年全国公立医院、城市药店儿科感冒用中成药市场份额分别约为46.55%和37.32%，均位居第一。
    2025年上半年，公司在研发与注册方面取得多项进展。其中，1.1类中药创新药小儿便通颗粒已完成上市申报并获受理。2025年上半年，公司新增进入临床三期项目1项，累计提交中国发明专利申请8件、PCT国际专利申请1件，并获得中国发明专利授权2件。
    合作产品玛硒洛沙韦片获批，静待1类流感新药放量
    2023年8月，济川有限与征祥医药签署独家合作协议，授予济川有限在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白(PA)抑制剂口服制剂(即玛硒洛沙韦片)约定的适应症享有独家推广权益。2025年7月玛硒洛沙韦片收
    到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》。
    投资建议
    根据公司三季报情况，我们维持此前预测，预计公司2025~2027年收入分别62.29/67.46/74.41亿元，分别同比增长-22.3%/8.3%/10.3%，归母净利润分别为16.4/18.5/21.1亿元，分别同比增长
    35.2%/12.5%/14.6%，对应估值为16X/14X/12X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    产品销售不及预期风险，BD项目不及预期风险，产品集中风险。

豪威集团：新兴市场多点开花，Q3业绩稳健增长

豪威集团(603501)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    公司2025年前三季度实现营业收入217.83亿元，同比增长15.20%；实现归母净利润32.10亿元，同比增长35.15%；实现扣非归母净利润30.60亿元，同比增长33.45%。对应2025年Q3单季度，公司实现营业收入78.27亿元，同比增长14.81%；单季度归母净利润11.82亿元，同比增长17.26%；扣非归母净利润11.09亿元，同比增长20.40%。在利润率方面，公司2025年前三季度毛利率为30.4%，同比增加0.8pcts；净利率为14.7%，同比提升2.2pct。其中，2025年第三季度实现单季度毛利率30.3%，环比提升0.3pct，盈利能力保持稳定。
    公司2025年前三季度业绩稳健增长，主要得益于：1）公司紧抓市场机遇，在汽车智能驾驶领域渗透率快速提升，以及在全景与运动相机等智能影像终端应用市场显著扩张，带动营业收入明显增长；2）公司通过产品结构优化与供应链梳理等举措，推动了毛利率的持续改善。
    手机、汽车、新兴市场CIS均步入成长轨道
    在手机CIS领域，公司全球市场份额排名第三，其5000万像素的OV50X系列高端传感器已实现量产，同时积极布局主流像素段并成功导入2亿像素新品，为扩大市场份额奠定基础。在汽车市场，公司CIS份额已位居全球第一，通过基于TheiaCel技术的领先产品紧跟智能驾驶趋势，以巩固其优势。此外，面对全景与运动相机市场的持续增长，公司作为核心供应商，计划通过市场自然增长与自身产品创新双轮驱动，显著提升该领域的营收和利润贡献。
    LCoS有望充分受益于OCS需求爆发性增长
    公司的LCOS产品已应用于波长选择开关（WSS）领域并在全球量产，具备光谱灵活性和灵活网格适应性。该技术通过电压调控液晶分子排列实现光束偏转，作为固态方案可靠性和寿命优于MEMS，成本更低。随着AI数据中心对光电路交换（OCS）需求增长，LCOS产品将在高速光互连、大端口交换及能效提升等方面发挥重要作用。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为307.5/370.8/437.2亿元（前值307.5/370.8/437.2亿元），归母净利润为45.0/57.4/70.9亿元（前值45.0/57.5/70.9亿元），对应EPS为3.73/4.76/5.87元，对应PE为33.24/26.07/21.13x，维持“增持”评级。
    风险提示
    新业务进展不及预期风险，下游市场复苏不及预期风险，市场竞争加剧导致毛利率下降风险。

Q3主营产品盈利承压，新材料项目持续推进

华鲁恒升(600426)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月29日，公司发布2025年三季报，公司前三季度实现营收235.52亿元，同比-6.46%；实现归母净利23.74亿元，同比-22.14%，实现扣非归母净利23.56亿元，同比-22.98%。Q3单季度，公司实现营收77.89亿元，同比-5.07%，环比-2.54%；实现归母净利润8.05亿元，同比-2.38%，环比-6.60%；实现扣非归母净利润7.97亿元，同比-3.12%，环比-6.91%。
    主要产品价格下行，以量补价彰显业绩韧性
    受市场供需、原材料波动、政策调整等因素影响，主要产品价格承压，公司依托销量增长与原材料价格下跌带来的成本优势，部分冲抵产品价格下行对业绩的拖累。2025年前三季度公司新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生品销量分别为216.34、433.29、43.29、114.38万吨，同比分别+13.84%、+35.45%、+0.87%、+1.64%；分别实现营收115.56、58.26、17.69、25.15亿元，分别同比-6.17%、+11.01%、-5.55%、-17.49%。由于上游纯苯、双氧水、液氨等主要原料价格持续下跌，下游农业种植、增塑剂等行业需求疲软，供给持续过剩，主要产品价格持续下跌。公司尿素、异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸、碳酸二甲酯的均价分别为1755、6460、9095、6850、8675、2320、4070元/吨，同比分别-12.25%、-31.42%、-28.64%、-18.45%、-22.51%、-20.55%、-8.44%。碳酸二甲酯由于部分主流工厂停车检修、临近国庆下游行业集中备货，短期内价格出现反弹，压缩同比降幅。原料端，原料煤、苯、丙烯的均价分别为690、5930、6005元/吨，同比分别-18.20%、-19.81%、-2.36%，原料价格下跌缓解部分业绩压力。
    新项目投产对冲检修影响，三季度毛利率稳中有升
    2025年8月2日至31日，公司对部分生产装置进行停车检修；8月23日，控股子公司华鲁恒升（荆州）有限公司（以下简称“控股子公司”）年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目正式投产；9月9日，公司20万吨/年二元酸项目正式投产。两大新项目投产为业绩贡献增量，冲抵检修带来的影响，公司Q3毛利率18.38%，环比增长2.1个百分点。
    深化双基地产业链布局，巩固新能源材料市场
    公司德州及荆州基地各项目有序推进，在深化原有产业链的同时，积极开拓新能源与化工新材料市场。德州基地方面，一季度公司酰胺原料优化升级项目顺利投产，年产饱和脂环醇20万吨，副产环已烷4.28万吨。三季度华鲁恒升工业园西区新投建的20万吨/年二元酸项目两条生产线相继调试开车，项目投资8.67亿元，建成后总产能达到70万吨，进一步扩大了市场份额，巩固了在锂电池上游细分行业中的全球领先地位。荆州基地方面，三季度公司年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目正式投产，目前，公司拥有尼龙6（PA6）产能20万吨/年、己内酰胺产能30万吨/年、己二酸产能52.66万吨/年、异辛醇产能20万吨/年以及碳酸二甲酯产能60万吨/年；碳酸二甲酯产品在下游行业国内市场占有率达35%，碳酸甲乙酯市场占有率为30%，二元酸市场占有率达70%。公司通过多线延伸产业链条，实现了从传统煤化工向高端新材料和新能源领域的跨越发展。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为43.58、48.88、53.72亿元。对应PE分别为14、12、11倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目建设进度不及预期；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）新能源材料需求不及预期。

中科蓝讯：Q3业绩稳健增长，端侧应用合作持续深化

中科蓝讯(688332)
    主要观点：
    事件：中科蓝讯发布2025年第三季度报告
    公司2025年前三季度实现营业收入13.0亿元，同比增长4.3%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长2.2%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长3.9%；实现综合毛利率22.6%，同比下降0.3pct。公司2025年第三季度实现营业收入4.9亿元，同比增长7.2%，环比增长10.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长11.1%，环比下降7.1%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比增长8.6%，环比下降4.4%；实现综合毛利率22.0%，同比下降2.5pct，环比下降1.0pct。
    公司三费费率控制得当
    公司2025年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为0.49%、1.89%、8.77%，分别同比增长0.04pct、0.08pct、0.44pct。单季度看，公司2025年第三季度销售费用率为0.48%，同比增长0.05pct，环比增长0.2pct；管理费用率为1.29%，同比下降0.24pct，环比下降0.65pct；研发费用率为7.95%，同比下降0.8pct，环比增长1.33pct。
    持续深化端侧AI领域布局
    自2024年11月，公司讯龙三代芯片BT895X平台完成了与火山方舟MaaS平台的对接，向用户提供适配豆包大模型的软、硬件解决方案，并搭载于FIIL GS Links AI高音质开放式耳机后，公司与火山引擎正持续、分阶段开展合作。2025年5月，公司携基于AB6003G Wi-Fi芯片的AI玩具方案亮相2025火山引擎FORCE原动力大会。AB6003G是集Wi-Fi+蓝牙+音频，三合一的高性能SoC，为物联网场景提供更高性能及用户体验的解决方案，可广泛应用于智能家居、智能穿戴、工业物联网、智慧城市等多个领域，助力实现设备之间的无缝连接与数据交互。近期，搭载公司BT8951H芯片的机乐堂OC3AI耳夹式蓝牙耳机上市发售，该产品已接入豆包大模型，支持AI智能问答。未来，公司将持续布局AI端侧领域，继续与国内外大模型平台开展合作，向市场推出用户体验度更好的AI端侧产品解决方案。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为21.6/28.1/34.1亿元（前值22.9/28.1/33.9亿元），归母净利润为3.6/4.6/5.8亿元（前值3.8/4.8/6.1亿元），对应EPS为2.99/3.77/4.83，对应PE为44.26/35.08/27.40x，维持“增持”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险，扩产进程不及预期风险，新业务开展不及预期风险等。

路维光电：Q3盈利能力大幅提升，半导体业务进展加速

路维光电(688401)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度，公司实现营业收入8.27亿元，同比增长37.25%；实现归属于上市公司股东的净利润1.72亿元，同比增长41.88%。2025年第三季度，公司实现营业收入2.83亿元，同比增长36.80%，环比基本持平；实现归属于上市公司股东的净利润0.65亿元，同比增长69.08%，环比增长14.05%。从盈利能力来看，2025年第三季度路维光电毛利率为36.40%，同比提升1.30pct，环比提升3.11pct；净利率23.09%，同比提升4.41pct，环比提升2.92pct。未来随着公司产品结构持续优化和费用管理持续精益化，公司盈利能力有望进一步提升。平板显示掩膜版：基本盘稳固，结构升级驱动价值提升
    1）高世代技术领先：公司是国内唯一、全球第四家掌握G11掩膜版技术的企业，2024年全球市占率达25.52%，位列第二。在全球G11面板线稼动率维持90%以上高位的背景下，公司有望持续受益。2）卡位G8.6AMOLED核心赛道：公司已成为京东方成都G8.6AMOLED产线的主力供应商，并计划于2025年Q3交付首套掩膜版。此举标志着公司成功切入下一代OLED面板竞争的核心赛道，未来随着京东方、维信诺等G8.6产线陆续投产，公司有望迎来量价齐升。
    半导体掩膜版：进展超预期，先进制程突破打开向上空间
    1）先进制程突破：子公司路芯半导体项目进展顺利，90nm制程产品已于H1通过部分客户验证。2）先进封装卡位：公司在先进封装领域已是国内领先供应商，覆盖华天科技、通富微电等主流厂商。公司产品可满足CoWoS、CoWoP、CoPoS、FOPLP等各类新型先进封装技术催生更多掩膜版需求，深度受益于AI驱动下先进封装产业的发展趋势。投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为11.7/15.9/21.7亿元（前值12.1/16.5/22.8亿元），归母净利润为2.7/3.8/5.2亿元（前值2.9/4.0/5.5亿元），对应EPS为1.42/1.94/2.70，对应PE为32.40/23.69/16.98x，维持“增持”评级。
    风险提示
    原材料及核心设备高度依赖进口风险，客户集中度高风险，产能建设不及预期风险，行业景气波动风险，汇率波动带来的经营业绩波动风险。

三环集团：Q3业绩稳健增长，MLCC/SOFC业务进展顺利

三环集团(300408)
    主要观点：
    三环集团发布2025年第三季度报告
    公司2025年前三季度实现营业收入约65.08亿元，同比增长约20.96%；实现归母净利润约19.59亿元，同比增长约22.16%；实现扣非归母净利润约17.06亿元，同比增长约18.74%。对应Q3单季度，公司实现营业收入23.60亿元，同比增长约20.79%，环比增长约1.90%；实现归母净利润约7.21亿元，同比增长约24.86%，环比增长约2.40%；实现扣非归母净利润约6.40亿元，同比增长约22.23%，环比增长约3.60%。
    公司毛利率水平保持稳定，费用率持续优化
    2025年前三季度公司毛利率约为42.49%，与去年同期基本持平。费用端控制良好，2025年前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.03%/4.61%/6.78%，其中管理费用率与研发费用率较去年同期分别下降0.27pct和0.68pct，费用结构持续优化。
    MLCC/SOFC业务进展顺利
    1）MLCC：三环集团MLCC产品现已覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列，并研发了具有特色的M3L系列（专利）、“S”系列（专利）、柔性电极产品、高频Cu内电极产品等，形成了全面的产品矩阵，广泛应用于汽车、工控、通信、医疗、消费电子等领域。2）SOFC：公司SOFC业务取得关键突破，子公司深圳三环携手深圳市燃气集团建设的300千瓦SOFC商业化推广示范项目已正式投产，该项目是全国首个300千瓦SOFC商业化推广示范项目。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为92.07/114.32/141.51亿元（前值92.07/114.32/141.51亿元），归母净利润为27.82/36.70/47.84亿元（前值27.82/37.14/48.30亿元），对应EPS为1.45/1.92/2.50元，对应PE为33.98/25.75/19.76x，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险，原材料供应紧张及价格波动风险，下游需求不及预期风险，业务拓展不及预期等。

25Q3同环比大幅减亏，BC组件出货放量

隆基绿能(601012)
    主要观点：
    2025前三季度年实现归母净利润-34.03亿元，同比大幅减亏
    2025年前三季度实现营收509.15亿元，同比-13.10%，归母净利-34.03亿元，同比减亏31.01亿元；25Q3实现营收181.01亿元，同比-9.78%，环比-5.53%，归母净利-8.34亿元，同比减亏4.27，环比减亏2.99亿元。25Q3归母净利环比减亏，主要系硅片盈利修复及BC组件出货放量。
    2025Q3硅片及电池组件产品出货环比保持平稳，BC产品放量2025年前三季度公司实现硅片对外销量38.15GW，电池组件对外销量63.43GW。凭借优异的产品性能和全球化渠道、品牌优势，公司BC组件1-9月累计销量达到14.48GW，其中HPBC2.0产品产销量实现环比快速增长。根据infolink consulting，2025年7月2日，N型硅片均价0.88元/片，2025年9月25日，N型硅片均价1.35元/片，单季度上涨53%，硅片价格上涨带动盈利修复。
    前三季度经营性现金流同比由负转正，在手现金充足
    公司2025年前三季度经营性现金流净额18.19亿元，同比转正（2024年前三季度经营性现金流净额-83.67亿元）；25Q3经营性现金流净流入23.03亿元，环比大幅提升。公司在手现金充足，截至25Q3公司货币资金为513.66亿元，资产负债率62.43%。作为行业领先公司，具备规模及成本优势，叠加BC新技术及相对高溢价市场带来的单位盈利优势，有望率先穿越周期实现盈利提升。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年实现收入676/723/742亿元，同比-18.1%/+6.8%/+2.7%，预计实现归母净利润-36/20/49亿元，同比+58.8%/+156.1%/+144.3%，对应当下-/87/35倍市盈率，维持“买入”评级。
    风险提示
    组件行业价格竞争超预期的风险、硅片及组件价格修复不及预期的风险、行业自律行为不及预期的风险、BC产品放量不及预期的风险。

25Q3拐点初现，受益于行业反内卷价格提升

通威股份(600438)
    主要观点：
    2025前三季度实现归母净利润-52.7亿元，2025Q3亏损呈持续收窄公司前三季度公司实现收入646亿元，同比下降5.38%；归母净利-52.7亿元，同比下降32.64%；其中，2025Q3实现收入240.91亿元，同比下降1.57%，环比下降1.97%；归母净利-3.15亿元，同比增长62.69%，环比增长86.68%。25Q3公司冲回资产减值损失2.47亿元、信用减值损失0.12亿元。
    硅料：25Q3亏损收窄，受益于7月开始的行业响应反内卷提价
    自7月起，光伏行业开始反内卷，硅料价格逐步提升至全成本线，25Q3硅料单吨亏损明显收窄。售价端，25Q3硅料行业价格呈现单边向上趋势，根据硅业分会数据，2025年7月2日，N型复投料均价3.47万/吨，2025年9月24日，N型复投料均价5.32万元/吨，25Q3涨价幅度约53%。成本端，考虑到7-9月为四川地区丰水期，以及公司开工率保持相对稳定等因素，公司硅料生产成本呈现平稳向下趋势。受益于25Q3反内卷带来的涨价驱动，公司硅料单位亏损呈现大幅收窄态势。展望25Q4，在价格端未看到较强上涨驱动的影响下，我们预计硅料价格及单位盈利均保持相对平稳。
    电池片组件：对上游涨价传导相对较弱，但新技术布局优势仍相对突出价格方面，25Q3电池片和组件涨价幅度略低于上游，25Q3电池片、组件分别涨价39%、1%（根据infolink consulting，2025年7月2日，TOPCon电池片报价0.23元/W、N型组件报价0.68元/W，2025年9月25日，TOPCon电池片报价0.32元/W、N型组件报价0.69元/W）。出货量方面，考虑到上半年抢装因素，25Q3出货量有所减少。整体来看25Q3公司电池片组件业务小幅承压。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年实现收入623/691/750亿元，同比-32.3%/+10.8%/+8.7%，预计实现归母净利润-55/14/28亿元，同比+21.3%/+126.1%/+93.3%，对应当下-/85/44倍市盈率，维持“增持”评级。
    风险提示
    全球光伏装机不及预期的风险。硅料价格修复不及预期的风险。减值超预期的风险。

25Q3业绩同比高增，生物基PA材料放量进行时

凯赛生物(688065)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月31日，公司发布2025年三季度报告。前三季度公司实现营收25.45亿元，同比+14.90%；实现归母净利润4.51亿元，同比+30.56%；实现扣非归母净利润4.29亿元，同比+27.83%。其中，2025年第三季度公司实现营收8.74亿元，同比+13.43%/环比-2.32%；实现归母净利润1.42亿元，同比+45.30%/环比-17.30%；实现扣非归母净利润1.32亿元，同比+38.25%/环比-17.99%。
    长链二元酸系列产品放量，资产减值损失难掩业绩增长
    受益于公司长链二元酸系列产品持续放量、销售收入以及销售毛利持续上涨，带动公司营业收入、利润总额、归属于上市公司股东的净利润等指标同比上年同期均有所增长，其中公司前三季度毛利率34.75%，同比+2.56pct，其中第三季度毛利率36.49%，同比+2.46%/环比+2.46%。盈利质量改善显著，业绩弹性有望随销量增长进一步放大。公司前三季度计提存货、信用资产减值损失分别为1.14、0.16亿元，合计减少公司合并报表利润总额1.30亿元。凯赛生物是长链二元酸的领先企业，其DC11-DC18产品主导全球市场，目前年产能达11.5万吨。
    生物基聚酰胺技术取得突破，产品进入商业化验证期。
    公司于今年年初完成生物基哌啶许可证办理，并开始生产销售，有望成为国内哌啶的主流供应商。生物基哌啶可应用于医药、农药及新材料等领域，其产品质量与传统石油基产品相当，有望替代传统石油基哌啶，助力下游领域实现碳减排，推动相关领域的绿色革新。
    2025年以来公司在生物基聚酰胺改性及其连续纤维复合材料的成型工艺、产品开发方面取得显著突破，产品方案获得头部产业客户认可，并在更多应用领域进行商业化验证。聚酰胺产品目前仍以石油基聚酰胺为主，主要品种包括聚酰胺6、聚酰胺66和特种聚酰胺，其中聚酰胺6和聚酰胺66合计占比接近90%。聚酰胺66在汽车、服装、机械工业、子电气等领域均有广泛应用，其中以工程塑料和工业丝的应用为主。在绿色复材赛道上：8月28日，全球首台生物基聚酰胺连续纤维复合冷藏箱交付；8月11日，公司与宁德时代合作的生物基电池壳制造基地项目环境影响评价文件被受理。该项目总投资5亿元，建设18条电池壳生产线及配套设施，项目建成达产后可形成年产250万套生物基电池壳的生产能力，上游配套年产4.1万吨生物基复合材料项目同步推进。目前公司产品已切入六大场景——新能源电池包壳、光伏、风电叶片、航空温控集装箱、高铁阻燃地板、5G基站高透波材料，形成从交通、能源到民用的全覆盖。相对高碳排的石油基复材，生物基方案在双碳背景下优势凸显，凭借轻量化与高强度并存的性能，正引领复合材料产业向低碳、循环方向升级。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.86、8.49、11.22亿元。对应PE分别为53、43、32倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    (1)宏观经济及产业政策波动风险；
    (2)新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险；(3)关税等进出口政策及国际贸易环境变化风险；
    (4)汇率波动风险。

业绩短期承压，创新管线进展顺利

阳光诺和(688621)
    主要观点：
    事件概况
    2025年10月，阳光诺和发布2025三季报：公司2025年前三季度实现营业收入8.56亿元，同比下降6.65%；归母净利润1.63亿元，同比下降21.38%。其中单三季度实现收入2.65亿元，同比下降24.97%；归母净利润0.33亿元，同比下降43.41%。业绩短期承压，主要因公司仿制药业务受集采、MAH制度等政策的影响，营业收入下降、成本率上升以及新增股权激励费用所致。
    事件点评
    研发持续加大投入，创新药管线进展顺利
    公司持续加大研发投入，25前三季度研发费用占营业收入的比例为13.50%，创新药在研管线20多条，研发项目累计已超460项。多肽领域公司已有3个适应症管线进入临床，1）STC007注射液：手术后镇痛适应症II期临床试验已圆满达成预期目标，III期临床试验正按既定计划有序推进。STC007注射液治疗尿毒症瘙痒适应症也已进入二期临床试验阶段。2）STC008注射液：主要适应症为治疗晚期实体瘤的肿瘤恶液质，目前已进入一期临床试验阶段。
    投资元码智药，快速切入体内CAR-T与核酸药物赛道
    2025年10月20日，公司发布公告投资上海元码智药生物技术有限公司。公司拟以自有资金出资1,500万元，认缴元码智药新增注册资本11.056万元，增资完成后将持有其8.20%的股权。此次投资将进一步完善在细胞治疗与核酸药物板块的战略布局，依托公司全周期研发服务经验、产业化能力及产业链资源，可与元码智药形成技术互补，加速多靶点合作管线的临床转化与全球化推进。
    投资建议
    考虑到公司业务受集采等政策影响，短期业绩承压，我们下调对公司的盈利预测。我们预计2025-2027年营收为11.79、13.84、15.39亿元，同比增长9.3%/17.4%/11.2%（此前为13.06、15.87、18.41亿元）；预计2025-2027年归母净利润为2.01、2.53、2.76亿元，同比增长13.5%/25.5%/9.1%（此前为2.36、3.07、3.45亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

三季度产能利用率同比进一步提升，数据中心产品全面布局

宏发股份(600885)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营收129.14亿元，同比增长18.82%，实现归母净利润14.70亿元，同比增长15.78%，实现扣非归母净利润14.10亿元，同比增长17.57%，毛利率为34.63%，同比-0.54pct。2025Q3实现营收45.67亿元，同比增长25.54%，实现归母净利润5.06亿元，同比增长18.95%，实现扣非归母净利润4.84亿元，同比增长17.02%。毛利率为35.35%，同/环比分别-0.60/+0.68pct。
    2025Q3产能利用率进一步提升，数据中心产品全面布局
    公司产能利用率情况较好，25Q3单季度产能利用率同比有进一步提升。数据中心应用场景中，公司的产品包括继电器、中压、低压成套设备、连接器、电流传感器等，广泛应用于储能、配电、电源等场景中。随着头部厂商推动数据中心向直流化、高压化发展，高压直流继电器逐步迎来发展机遇，其应用场景从前端的储能，到配电，到电源均有应用。此外，公司在数据中心领域也将持续推进从器件到模块、成套设备、解决方案的发展，未来的发展空间也有望进一步打开。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为163.71/188.92/217.70亿元；归母净利润分别为19.61/22.76/24.82亿元，对应PE分别24/21/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；公司订单交付不及预期；行业竞争加速风险，继电器份额扩张不及预期；公司新业务扩张不及预期。

毛利率持续改善，出海、AIDC打开增长新空间

特锐德(300001)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告，2025前三季度实现营收98.34亿元，同比增长10.53%，归母净利润6.86亿元，同比增长53.55%，扣非归母净利润5.81亿元，同比增长50.80%。2025Q3实现营收35.79亿元，同比增长1.15%，归母净利润3.59亿元，同比增长41.53%，扣非归母净利3.31亿元，同比增长47.08%。2025年前三季度毛利率为26.41%，同比提升5.89Pct，2025Q3毛利率为27.76%，同比提升7.01Pct。
    电力设备出海加速、AIDC布局固态变压器，打开增长新空间
    今年1月，公司成功中标7亿元沙特国家电网高压移动式变电站项目，上半年先后中标沙特特拉比格二期光伏项目、比亚迪印尼工厂150kV变电站项目，莫罗瓦利格林美工业园150kV变电站项目、博茨瓦纳朱瓦能100MW光伏项目、乌兹别克斯坦ACWA1.5GW风电项目等众多海外项目。公司于2025年上半年已在阿联酋设立子公司，负责中东乃至周边地区的海外业务拓展，增强公司海外市场竞争力。
    公司在AIDC领域，能够为数据中心提供从110kV/220kV高压接入、变电站规划设计与建设、固态变压器（SST）与直流配电方案以及综合能源控制等一体化解决方案，公司将重点布局固态变压器（SST）及“高压+固态变压器（SST）”一体化解决方案。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营收分别为190.92/230.14/260.69亿元，归母净利润分别为11.92/15.13/20.92，对应PE分别26/21/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；市场需求不及预期风险；成本上升导致毛利率承压风险。

盈利高增，单季毛利率创年内新高

阳光电源(300274)
    主要观点：
    业绩情况：2025年前三季度盈利高增，单季毛利率创年内新高
    公司2025年前三季度实现营收664.02亿元，YoY+32.95%；归母净利润118.81亿元，YoY+56.3%；扣非归母净利114.86亿元，YoY+55.6%。毛利率34.88%，同比+3.56pct；净利率18.00%，同比+2.53pct。若加回资产及信用减值12.80亿元，经营性净利润约131.61亿元。
    公司2025Q3单季营收228.69亿元，YoY+20.83%；归母净利润41.47亿元，YoY+57.04%；扣非归母净利39.91亿元，YoY+59.76%。单季毛利率35.87%，同比+6.35pct，环比+2.12pct，创年内新高，主要系海外高毛利市场出货占比提升，支撑毛利率提升。
    光伏逆变器业务：业务稳健增长，新品引领行业发展
    2025年前三季度公司光伏逆变器业务同比增长6%，收入结构同比改善带动毛利率增长。2025年前三季度逆变器国内市场发货占比从去年同期48%下降到今年40%。公司产品远销全球100多个国家和地区，具备优秀的全球品牌溢价能力。报告期内发布全球首款400kW+组串逆变器SG465HX和分体式模块化逆变器1+X2.0，持续引领行业技术创新。
    储能系统业务：营收高增，海外高毛利订单占比持续提升
    2025年前三季度公司储能发货同比增长70%，储能发货结构变化显著，海外发货占比从去年同期63%攀升至83%。公司持续看好储能领域增长，预计2025年公司储能出货40-50GWh。预计明年全球储能市场维持40%-50%高增速。当前中国储能市场从强制配储逐渐转向价值驱动市场，明年中国储能有望新增150-200GWh；欧洲市场储能盈利模式逐渐完善，预计欧洲未来三年有50%增速；美国AI发展带来大量新增电力负荷需求，光储一体共建将成为重要解决方案。
    AIDC：新业务布局加速，打造第三增长极
    公司依托在电能转换领域的技术积累，切入AIDC市场，重点布局海外高端市场。当前数据中心电源正从原来UOS为主的交流供电系统向800V直流供电系统演进。公司在高压方面具备优势，公司逆变器、储能系统普遍1500V，同时公司在固态变压器有技术沉淀，已经在35kV固态变压器技术上预研10年左右。目前公司正积极与国际头部云厂商，国内头部互联网企业展开合作，2026年有望产品落地交付。
    投资建议
    考虑全球储能市场高增长，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为154.5/183.4/206.0亿元（前值分别为149/160/178亿元），对应PE27/23/20x，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

新兴市场布局领先，工商储业务表现亮眼

德业股份(605117)
    主要观点：
    业绩情况：25Q1-Q3业绩稳健增长，Q3营收环比提速
    公司2025年Q1-Q3实现营业收入88.46亿元，同比+10.36%；实现归母净利润23.47亿元，同比+4.79%；实现扣非归母净利润22.79亿元，同比+9.38%。毛利率38.55%，同比-1.6Pct。25Q3受美元汇率下跌影响，汇兑损失超0.4亿元。
    公司2025年Q3实现营业收入33.11亿元，环比+11.51%，同比+1.32%；实现归母净利润8.25亿元，环比+1%，同比-17.84%；实现扣非归母净利润8.17亿元，环比-3.73%，同比-11.28%。业绩基本符合市场预期，Q3利润同比下滑主要系去年同期基数较高。
    业绩拆分：我们预计工商储业务表现亮眼，盈利能力维持高位
    我们预计公司Q1-Q3逆变器业务营收增长平稳，其中工商储产品凭借渠道及研发优势，起量显著，成为重要增长驱动力；储能电池包业务营收同比高增，公司储能电池与逆变器产品深度整合，与明星产品储能逆变器推广协同并进。产品覆盖户用、工商储及大型储能在内的全场景解决方案。家电业务受下游需求收缩影响，营收有所下滑。
    募投变更：积极应对市场变化，布局工商储产线项目
    考虑到传统逆变器市场增速有所放缓+工商储建设提速，公司10月公告终止此前“年产25.5GW组串式、储能逆变器”项目资金投入，新增建设“年产7GWh工商储生产线项目”，预计28年4月建成交付。根据项目可行性研究报告，项目建成后，预计可实现年收入48.8亿元，年净利润7.3亿元，有望为公司贡献业绩增量。
    展望：新兴市场优势稳固，工商储提升带动公司成长属性
    工商储没有库存影响，成长属性更明显。公司加速产品迭代，推出100kW-2.5MW模块化储能解决方案，具备高灵活性与成本优势。新兴市场替代柴油发电机需求刚性，欧洲市场受益于动态电价政策，工商储需求旺盛，将成为公司核心增长引擎。
    新兴市场高壁垒，欧洲市场稳复苏。公司在亚非拉市场具备显著的先发优势和渠道壁垒，新推出的离网储能逆变器精准满足非洲、东南亚等市场需求。欧洲市场去库存已近尾声，需求逐步复苏，尤其东欧市场表现亮眼。同时，公司积极在马来西亚布局产能，以应对美国市场关税政策的不确定性。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为33.80/41.65/48.57亿元（前值分别为35.50/43.94/51.23亿元），对应PE24/19/16x，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

扣非业绩稳健增长，固态电池进展顺畅

国轩高科(002074)
    主要观点：
    业绩稳健增长，出货稳定提升
    公司25年前三季度实现收入295.08亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润25.33亿元，同比增长514.35%。其中第三季度实现营业收入101.14亿元，同比增长20.68%，实现归母净利润21.67亿元，同比增长1434.42%。归母净利润大幅增长主要系公司早期持有的奇瑞汽车股份上市带来的公允价值变动收益。扣除该影响后，公司前三季度实现扣非归母净利润0.85亿元，同比+49.33%，主营业务稳健增长。
    前三季度公司动力及储能总出货量63GWh左右，其中动力占比约70%，储能出货占比约30%。公司目前在产有效产能130GWh，到2027年规划产能300GWh。
    动力电池：新车型导入顺畅，客户结构优化
    公司深耕高端汽车赛道，动力电池出货增长强劲。以个性化解决方案为核心竞争力，对奇瑞星纪元、风云系列、吉利银河及零跑等多款高端车型实现量产交付。公司已为大众旗下“与众07”配套动力电池，将开启对大众的正式量产装车。
    同时，公司商用车出货量大幅增长，重卡领域表现突出；与亿航智能达成深度战略合作，积极布局低空经济领域。
    储能电池：下游需求空间广阔，海外本土化生产实现突破
    受储能136号文件影响，国内大储市场持续增长，需求空间广阔，公司当前储能电池订单充足，公司正加速推进唐山、金寨等基地的储能产能扩建。2025年，公司发布“乾元智储20MWh储能电池系统”；To C市场，Gendome系列便携式移动储能设备在海外市场获得高度关注。海外市场方面，公司旗下5MWh液冷储能系统已在德国哥廷根基地实现本地化生产。
    固态电池进展迅速，GWh量产将完成设计定型
    公司在固态电池领域取得突破，“金石全固态电池”能量密度达350Wh/kg，25年上半年金石全固态电池已实现中试线落地和内部装车路测，目前已启动2GWh量产型设计工作，力争今年年底前完成设计定型；“G垣准固态电池”能量密度达300Wh/kg，续航里程可达1,000公里，已具备量产能力。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为16.91/25.33/33.76亿元（前值为16.91/25.21/33.63亿元），对应PE为47/32/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策变化风险；原材料波动及存货风险；技术迭代和新兴技术路线替代风险；汇率变动风险。

25Q3工业硅环比量价齐升，单季度盈利实现扭亏

合盛硅业(603260)
    主要观点：
    事件描述
    10月30日，合盛硅业发布2025年三季度报告，前三季度公司实现营业收入152.06亿元，同比下降25.35%；实现归母净利润-3.21亿元，同比下降122.1%；实现扣非归母净利润-2.71亿元，同比下降120.61%。经营活动产生的现金流量净额为37.27亿元，同比增长104.94%。第三季度实现营业收入54.30亿元，同比/环比-23.51%/+19.42%；实现归母净利润0.76亿元，同比/环比-84.12%/+111.52%；实现扣非归母净利润2.62亿元，同比/环比-37%/+135%。
    25Q3工业硅量价修复，盈利环比改善
    2025Q3公司工业硅/硅橡胶/硅油/环体硅氧烷销量分别为34.70/19.47/1.43/0.51万吨，分别环比变化+61.69%/+19.18%/-10.30%/-4.47%，西南地区进入丰水期工业硅产量有所回升。2025Q3，主要产品工业硅/硅橡胶/硅油/环体硅氧价格环比变化+8.11%/-8.49%/-11.09%/-7.10%，工业硅价格有所反弹，下游产品仍因需求不佳价格下滑。原材料价格分化，2025Q3矿石/石油焦/硅厂煤/电厂用煤/甲醇/氯甲烷/白炭黑价格分别环比-56.37%/+55.36%/-6.50%/-0.60%/-3.00%/+2.33%/-19.68%，矿石等原材料价格大幅下跌使得盈利有所修复。盈利能力指标方面，2025三季度销售毛利率8.67%，同比下降10.94pct，销售净利率为1.36%，同比下降5.25pct。
    工业硅方面，2025年第三季度，光伏行业“反内卷”政策着力解决低价无序竞争问题，硅料企业积极响应，将产品价格提升至成本线以上，同时多晶硅企业协同限制出货，叠加市场“买涨不买跌”心态影响，下游囤货采购需求增加，推动多晶硅产品价格进一步上涨，从而带动金属硅市场情绪明显提振，市场供需逐步改善，硅价开启反弹。
    有机硅方面，2025年三季度有机硅单体市场偏弱订单不足，因此价格持续下跌，行业开工率处于下滑态势。随着四季度传统旺季来临以及行业有检修预期，价格有望实现阶段性修复。
    投资建议
    预计合盛硅业2025-2027年归母净利润1.33、13.34、24.04（原值20.14、28.40、37.73亿元），对应PE为488.83X/48.62X/26.97X。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；

业务开展稳中有升，全资子公司签订销售合同

国科军工(688543)
    主要观点：
    事件描述
    10月28日，公司发布2025年第三季度报告，披露公司2025年前三季度实现营业收入7.75亿元，同比增长1.49%，归母净利润1.43亿元，同比下滑4.21%。
    上游专用原材料供给有所好转，全资子公司销售端有所落地
    2025年10月29日《投资者关系活动记录表》显示，至2025年6月下旬，上游专用原材料恢复正常供给，公司目前各项业务开展良好，呈现稳中有升态势。
    2025年10月30日《关于全资子公司签订重大销售合同的公告》显示，公司全资子公司经纬公司于2025年10月29日收到与某军工单位签署的某型军贸产品发动机装药年度订货合同，若上述销售合同顺利履行，预计将会对公司未来一年业绩产生积极影响。
    投资建议
    2025年中报显示上游专用原材料的供给不及预期已经影响了公司营收，基于2025年三季度财务报表，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.07亿元、2.48亿元、3.04亿元（2025年/2026年/2027年前值分别为2.18亿元/2.62亿元/3.21亿元），同比增速为4.3%、19.9%、22.2%。对应PE分别为51.10倍、42.63倍、34.88倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、产业链部分环节问题解决不及预期、项目进展不及预期、存货及应收账款计提风险、公司核心人员变动风险、公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险、公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险、火工品产业链安全问题。

25Q3点评：业绩符合预期，Q3营收净利增长提速

豪迈科技(002595)
    主要观点：
    事件概况
    豪迈科技于2025年10月25日发布2025年三季报。公司2025Q1-3实现营收80.76亿元，同比+26.88%，实现归母净利润17.88亿元，同比+26.21%，业绩稳健增长。
    25Q3营收净利增长均提速，业绩符合预期
    公司2025Q1~3实现营收80.76亿元，同比+26.88%，实现归母净利润17.88亿元，同比+26.21%，受益于下游景气，公司营收及净利持续维持高速增长。单季度来看，25Q3单季度实现营收28.11亿元，同比+26.21%，增速在25Q2基础上继续提升。利润端来看，公司25Q3单季度实现归母净利润5.9亿元，同比+29.49%。
    25Q3净利率受费用影响略波动，研发持续投入布局完善
    利润率层面，公司2025Q1~3毛利率达33.99%，同比2024Q1~3下降0.95pct；2025Q1~3公司净利率达22.15%，同比2024Q1~3下降0.14pct。单季度来看，25Q3实现毛利率33.06%，环比Q2略降1.94pct，25Q3实现净利率21.07%。
    2025Q3公司销售、管理及财务费用率分别达到0.7%/2.76%/0.09%，分别环比-0.13pct/+0.3pct/+1.55pct，费用率提升导致公司净利率略有波动。2025Q1~3公司投入研发费用4.56亿元，同比+38.57%，研发费用率达5.65%，同比提升0.48pct，公司持续加大研发投入，完善产品布局。
    实际控制人增持及员工持股计划彰显信心
    2025年10月15日公司发布2025年员工持股计划，此次员工持股计划参加对象为公司（含子公司）各个岗位骨干员工，总人数预计不超过2100人，无公司董事、监事、高级管理人员，本员工持股计划不超过144.12万股，占当前公司股本总额80000万股的比例不超过0.1812%，计划购买公司回购股票的价格为30元/股。此次员工持股计划为公司继2022、2023年后推出的第三期员工持股计划，员工持股计划绑定公司核心骨干员工。
    2025年10月28日公司发布公告说明，公司控股股东、实际控制人张恭运先生基于对公司价值的认可及未来持续稳定发展的信心，通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份总计331110股，占公司股份总额的0.0414%，增持后其持股数量在公司总股本中占比达到30.25%。
    实际控制人增持及公司员工持股计划的发布均彰显公司对未来持续稳定发展的信心，助力公司持续稳健经营。
    盈利预测、估值及投资评级
    根据公司2025年三季报，结合对公司市占及产能释放进度的判断，我们调整盈利预测2025-2027年营业收入分别为110.76/132.61/154.87亿元（前值107.8/124.4/142.0亿元），归母净利润分别为24.98/29.61/34.58亿元（前值24.4/28.1/32.4亿元）。公司当前股价对2025-2027年预测EPS的PE倍数分别为22/19/16倍。考虑公司作为我国轮胎模具行业领先企业，轮胎模具、大型零部件及数控机床三梯次布局清晰，下游景气度持续，公司有望凭借技术及管理优势持续扩张市场，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）原材料价格波动风险。2）汇率波动风险。3）国际政策波动风险。

战略性费用投入加大，电源产品未来可期

麦格米特(002851)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度实现营收67.91亿元，同比+15.05%，归母净利润2.13亿元，同比-48.29%，扣非归母净利润1.17亿元，同比-67.85%。2025Q3实现营收21.18亿元，同比+11.93%，归母净利润0.39亿元，同比-59.58%。2025年前三季度公司毛利率为21.83%，同比下降3.83Pct，2025Q3公司毛利率为21.31%，同比下降3.97Pct。
    战略性费用投入加大，电源产品未来可期
    公司坚定执行平台化战略，为抢占AI服务器电源、汽车电子、光储充等高景气赛道机遇，持续加大研发和管理投入，2025Q3单季度研发费用和管理费用分别为2.70亿元和0.82亿元，同比分别增加7.95%和37.21%。
    公司已与英伟达形成合作伙伴关系，在服务器电源领域成为其指定的数据中心部件提供商之一。公司目前在服务器电源领域已推出高功率服务器电源架（Power Shelf）、服务器备用电源架（BBU Shelf）、超级电容组架（Power Capacitor Shelf）、高压直流输电系统（800V/570kW SideRack）等产品，可广泛应用于IDC机房、户外基站。电源业务有望成为公司新的业务增长贡献来源。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.33/7.00/8.87（前值为6.06/7.98/10.45亿元），对应PE142/68/53倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

计提减值利润承压，海外、数据中心业务扩展有望带来新增量

明阳电气(301291)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告。2025前三季度实现营收52.00亿元，同比+27.14%，归母净利4.68亿元，同比+7.31%，扣非归母净利4.59亿元，同比+6.51%。毛利率为21.99%，同比下降1.06Pct。2025Q3实现营收17.26亿元，同比+6.69%，归母净利1.61亿元，同比
    14.90%，扣非归母净利1.58亿元，同比-15.51%。毛利率为24.01%，同比提升1.28Pct。单季度利润下滑的主要原因在于：随着业务规模扩张，应收款项增加，公司加大了减值计提力度。前三季度，公司信用减值损失和资产减值损失分别高达0.80亿元和0.59亿元，同比分别大幅增加134.25%和80.51%，对当期利润形成显著拖累。
    海外产能加速布局，数据中心业务扩展良好
    海外：公司已建立“间接出海+全球化布局”战略模式，相关产品出口至欧洲、北美洲、东南亚、中东、南美洲、非洲等全球60多个国家和地区。同时，公司积极布局海外直销市场。报告期内，公司持续加码布局海外产能，已在马来西亚基地正式开展设备投资，海外业务将成为公司未来业绩新增长点。
    数据中心：公司针对智能电网、数据中心等市场不断研发新产品，精准对接数据中心客户需求及应用场景。目前，数据中心业务是公司主要发展方向之一，并逐步打开空间。报告期内，公司数据中心业务已取得一定量和订单进展，能够为公司业绩带来增量。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年收入分别为78.86/97.91/120.72亿元（前值为83.02/105.48/132.93亿元）；归母净利润分别为7.89/9.38/10.60（前值为8.71/10.69/12.83亿元），对应PE分别19.9/16.8/14.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争格局恶化；国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。

电磁线业务持续保持高景气度，业绩稳健增长

金杯电工(002533)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入147.69亿元，同比+15.92%；实现归母净利润4.64亿元，同比+8.73%，扣非归母净利润4.23亿元，同比+11.72%。2025Q3实现营收54.34亿元，同比+13.30%，归母净利润1.68亿元，同比+11.05%，扣非归母净利润1.52亿元，同比+29.25%。毛利率方面，2025年前三季度毛利率为10.37%，同比下降0.15Pct；2025Q3毛利率为10.44%，同比提升0.68Pct。
    电磁线产品营收高速增长，电缆产品结构性优化
    电磁线产品2025年前三季度营收58.15亿元，同比增长21%，其中新能源车用电磁线销量同比增长54%，新车型加速切入，市场份额持续提升。
    电缆产品2025年前三季度营收88.70亿元，同比增长13%，直销电缆营收超28亿元，同比增长33%，直销电缆营收占电线电缆营收比重由28%提升至36%，直销大客户战略显现。
    新型业务领域，海上风电变压器和发电机用电磁线销量同比增长87%，服务广东阳江、江苏大丰、山东半岛和辽宁丹东等多个国内海上风电项目以及东南亚、中东、南美等多个海外风电项目。
    海外方面，公司以产能出海的主动性开拓全球市场的增长性，欧洲捷克项目已签约厂房（含土地）《购买协议》，并已取得产权证，其他筹备工作正按计划加速推进。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为200.33/225.98/254.44亿元；归母净利润分别为6.98/7.80/8.71亿元（前值为7.06/7.88/8.79亿元），对应PE分别14.7/13.2/11.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

业绩拐点初现，国内新规表有望改善产品毛利率

海兴电力(603556)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年半年度报告，2025年前三季度公司实现营业收入33.69亿元，同比-1.2%；实现归母净利润7.32亿元，同比-7.5%，扣非归母净利润7.01亿元，同比-10.2%。2025Q3实现营收14.45亿元，同比+25.1%，归母净利润3.36亿元，同比+30.2%，扣非归母净利润3.24亿元，同比+26.5%。毛利率方面，2025年前三季度毛利率为39.89%，同比下降6.08Pct；2025Q3毛利率为37.67%，同比下降11.76Pct。
    业绩拐点初现，国内新规表有望改善产品毛利率
    公司2025Q3业绩拐点初现，单三季度营收端和利润端同比均有较大幅度改善。从今年国内国网已经完成的两次招标上来看，电表价格在2025年第二批中标价格上仍在走低，但从国网发布的国家电网有限公司2025年第八十批采购（营销项目第三次计量设备招标采购）投标提示中看到，本次招标要求承诺在供货前提供2025版智能电能表的CPA证书，因此本批次智能电能表所采用的技术规范为2025版规范，根据评估，2025版规范的智能电能表成本会有一定幅度的增加，预计国内新规表的招标有望改善公司产品毛利率。公司海外市场，秉持“全球化布局与本地化运营”协同发展，加快对重点国家、新市场、新业务的营销渠道全面部署。国内、海外市场的边际变化有望改善公司经营情况。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为49.60/54.54/60.50亿元（前值为52.46/57.86/63.28亿元）；归母净利润分别为9.45/10.81/12.45（前值为12.10/13.26/14.42）亿元，对应PE分别19.1/16.7/14.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

业绩符合预期，合同负债同比增长46.32%

平高电气(600312)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度实现营收84.36亿元，同比增长6.98%，实现归母净利润9.82亿元，同比增长14.62%，扣非归母净利润9.77亿元，同比增长15.13%。毛利率为25.09%，同比提升0.82Pct。2025Q3实现营收27.40亿元，同比下降3.63%，实现归母净利润3.18亿元，同比下降1.83%，扣非归母净利润3.15亿元，同比下降0.22%。毛利率为25.84%，同比提升0.26Pct。
    技术创新成果显著，成功研制国际首台800kV/80kA大容量断路器公司前三季度研发支出为3.76亿元，同比增长26.2%。公司联合国网陕西电力、西安交大、中国电科院等单位研制的国际首台800千伏80千安断路器，在国网（常州）电气设备检测中心圆满完成全部型式试验考核。这一重大成果标志着我国在高压大容量断路器领域实现全球领先，为750千伏电网短路电流超标治理提供了关键技术装备支撑。公司前三季度合同负债为18.68亿元，同比增长46.32%，有望支撑公司未来业绩增长。
    投资建议
    考虑到特高压及主网建设加速，公司作为特高压领域领先企业，业绩有望实现持续增长。我们预计25/26/27年归母净利润分别为13.95/16.20/18.46亿元，对应PE分别19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外业务拓展不及预期；电网投资不及预期；行业竞争加剧。

沪硅产业：利润阶段承压，300mm硅片以量补价

沪硅产业(688126)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度，公司实现营业收入26.41亿元，同比增长6.56%；实现归母净利润-6.31亿元，去年同期为-5.36亿元；实现扣非归母净利润-8.23亿元，去年同期为-6.45亿元，亏损有所扩大。单季度看，2025年Q3实现营收9.44亿元，同比增长3.79%；实现归母净利润-2.65亿元；实现扣非归母净利润-3.42亿元。
    报告期内利润水平下滑，主要原因在于：1）收入端结构分化：尽管300mm硅片销量增长超过30%，但单价承压致使收入增幅收窄至约16%；200mm硅片销量下滑及高端需求疲软；2）成本费用端增加：公司研发与财务费用攀升。
    200mm硅片仍处承压状态，300mm硅片以量补价
    当前200mm硅片业务仍面临挑战，产能利用率回升缓慢，主要受应用端特别是消费类电子需求低迷以及客户端去库存进程的影响，整体恢复情况尚需观察市场动态；同时，价格方面也受到宏观环境的压制。相比之下，300mm硅片表现较为强劲，产能利用率维持在较高水平，良率稳定且满足客户需求，未来通过工艺优化还有提升空间；在应用分布上，存储用抛光片占据主导，逻辑和重掺功率产品次之，与市场趋势基本一致，但尽管出货量有所增长，价格仍因国内竞争加剧而承压，不过随着半导体市场整体复苏，前景可期。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为38.2/43.1/52.0亿元（前值40.9/46.3/53.2亿元），归母净利润为0.3/1.9/3.2亿元（前值0.3/2.1/3.2亿元），对应EPS为0.01/0.07/0.12元，对应PE为
    1914.77/249.37/149.73x，维持“增持”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险，扩产进程不及预期风险，新业务开展不及预期风险等。

业绩符合预期，前三季度毛利率改善明显

中国西电(601179)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营收170.04亿元，同比增长11.54%，实现归母净利润9.39亿元，同比增长19.29%，扣非归母净利润9.23亿元，同比增涨18.17%；2025Q3，实现营收56.72亿元，同比增长17.17%，实现归母净利润3.40亿元，同比增长4.12%，扣非归母净利润3.14亿元，同比增长1.30%。2025年前三季度毛利率为22.14%，同比提升1.66Pct，2025Q3毛利率为23.19%，同比下降0.55Pct。
    海外业务中标数据中心变电站设备，国内助力特高压建设
    公司2025年前三季度合同负债为50.66亿元，同比增长29.27%，有望支撑公司未来业绩。
    海外业务：公司国际市场围绕质效提升加速调整，重塑国际业务管理体系，落地国际营销中心建设，提升海外工厂管控水平。加速单机设备出口业务，西电国际中标马来西亚数据中心变电站设备，西电常变斩获GE公司变压器供货大单，西开有限首次出口高压直流转换开关设备。国内业务：公司生产运营协同高效，助力陇东－山东、哈密－重庆±800千伏特高压直流输电工程投产送电，有力保障宁夏－湖南、陕北－安徽等国家重点工程建设。
    投资建议
    我们预计25/26/27年归母净利润分别为16.97/19.96/23.59亿元，对应PE分别30/26/22倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；特高压建设不及预期；行业竞争加剧风险。

前瞻布局SST技术，AIDC业务爆发式增长

金盘科技(688676)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年第三季度报告，2025前三季度实现营收51.94亿元，同比增长8.25%，归母净利润4.86亿元，同比增长20.27%，扣非归母净利润4.56亿元，同比增长19.05%。2025Q3实现营收20.40亿元，同比增长8.38%，归母净利润2.21亿元，同比增长21.71%，扣非归母净利2.10亿元，同比增长22.77%。2025年前三季度毛利率为26.08%，同比提升1.87Pct，2025Q3毛利率为26.39%，同比提升0.86Pct。
    前瞻布局SST技术，AIDC业务爆发式增长
    公司在AIDC领域，将全面推出HVDC、SST等新一代电源模块领域的研发成果，积极响应人工智能发展对高端电力装备的迫切需求。公司10kV/2.4MW固态变压器（SST）样机已完成，该样机适用于HVDC800V的供电架构，具备高效电能转换、快速响应、高度集成等优势。AI算力基础设施已成为公司最强劲的增长引擎。2025年前三季度，公司在AIDC及IDC等数据中心领域实现销售收入9.74亿元，同比迅猛增长337.47%。此外，公司新能源及其他业务板块亦保持稳健增长，其中风电领域销售收入同比增长71.21%，发电及供电领域增长35.10%。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营收分别为86.90/109.49/138.40亿元，归母净利润分别为7.36/9.71/11.18，对应PE分别57.6/43.6/37.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦和汇率风险。

25Q3业绩承压，关注二片罐提价进展

奥瑞金(002701)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入183.46亿元，同比增长68.97%；实现归母净利润10.76亿元，同比增长41.4%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入66.19亿元，同比增长81.28%；实现归母净利润1.73亿元，同比下降18.61%。公司前三季度营业收入增长主要系原中粮包装控股有限公司纳入合并范围所致；归母净利润增长主要系确认投资收益5.44亿元所致。
    产品价格承压，盈利能力短期下滑
    2025年前三季度公司毛利率为13.52%，同比-3.78pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.65%/4.15%/0.66%/1.43%，同比-0.04/-0.54/+0.30/-0.15pct；归母净利率为5.87%，同比-1.14pct。2025年第三季度公司毛利率为12.44%，同比-3.83pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.49%/3.93%/0.66%/1.83%，同比-0.39/-0.47/+0.32/+0.15pct；归母净利率为2.61%，同比-3.21pct。
    积极布局海外市场，拓展增长新空间
    1）公司拟投资建设泰国二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币4.416亿元，其中包括厂房土建、设备搬迁和新设备购置以及项目流动资金等。项目预计配套一条二片罐生产线，规划年产能7亿罐，项目建设期12个月，预计2026年9月具备量产能力。2）公司拟投资建设哈萨克斯坦二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币6.4652亿元，其中包括厂房土建、生产设备以及项目流动资金等。项目预计配套一条二片罐生产线，规划年产能9亿罐，项目建设期18个月，预计2027年第一季度具备量产能力。海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高，公司通过在东南亚地区、中亚地区投资开展二片罐业务，为公司海外业务提速发展奠定良好基础。公司在拓展海外市场时，将搬迁部分国内产线设备到目标地区，在降低当地产能建设资本开支的同时改善国内供给结构。
    投资建议
    公司作为金属包装行业领军企业，三片罐持续优化品类及拓展客户结构效果显著，营收稳健增长；二片罐业务成功并购中粮包装，市场份额大幅提升，议价能力提升下盈利改善弹性大。我们预计公司2025-2027年营收分别为238.60/254.97/267.65亿元（前值为
    220.47/235.97/248.12亿元），分别同比增长74.5%/6.9%/5.0%；归母净利润分别为12.34/13.99/15.33亿元（前值为13.21/12.68/13.97），分别同比增长56.1%/13.4%/9.6%；EPS分别为0.48/0.55/0.60元，对应PE分别为12.32/10.87/9.92倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。

2025年出栏目标330万，Q3甘肃生猪成本大降

天康生物(002100)
    主要观点：
    2025Q3归母净利0.73亿元，9月末资产负债率47.9%
    公司公布2025年三季报：1-9月实现收入136.1亿元，同比+4%；归母净利润4.12亿元，同比-27.2%；扣非后归母净利润3.82亿元，同比-30%。分季度看，Q1-Q3实现收入41.8亿元、46.7亿元、47.6亿元，同比+10.7%、+10.7%、-6.5%；归母净利1.48亿元、1.9亿元、0.73亿元，同比+174%、-14.6%、-74.6%。2025年9月末，公司资产负债率47.9%，较6月末+0.8pct。
    2025年出栏目标330万头，Q3甘肃生猪养殖成本大降
    公司原计划2025年出栏生猪350-400万头，目前已将出栏目标下调至330万头；2025年1-9月，公司生猪出栏量228.2万头，同比+6.5%，完成全年出栏目标69.2%。近两年公司能繁母猪存栏量稳定在14万头
    左右，按照国家生猪调控要求，公司需调减3%产能（对应约4000头能繁母猪），公司将按要求进一步淘汰低效产能。
    2025Q3，公司生猪养殖综合成本12.78元/kg，较上半年13元/kg的成本下降0.22元/kg，下降主要来自于饲料、药品和猪苗成本下降。Q3成本降幅相对有限，主要是因为年初外购仔猪价格较高，导致放养成本偏高。公司自繁自养成本明显回落，9月甘肃区域生猪养殖综合成本已降至12.25元/kg，甘肃作为公司养殖发展新区域，此前的养殖水平和管理水平相对较低，通过近两年从新疆、河南抽调骨干充实区域队伍，养殖水平有较大改善，此外，公司在内部管理方式上进行创新，实行内部承包制，将养殖成果与饲养员和管理人员的收入挂钩，增强了养殖人员责任心。这些措施共同促成Q3甘肃区域成本下降的成效。
    公司已与羌都畜牧及其控股股东七星羌都集团签署了《股权收购框架协议》，筹划以现金方式收购羌都畜牧51%股权。羌都畜牧采用“自繁自养”模式，是南疆地区生猪养殖重要企业之一，从事养殖行业十余年，经营业绩和生猪养殖成绩优异，2020年至今持续盈利。若羌都畜牧并购完成，将大幅提升公司生猪出栏量，并降低公司盈利能力，我们需密切关注羌都畜牧收购进展。
    投资建议
    2025年7月开始，生猪养殖行业步入去产能阶段，Q3统计局能繁母猪存栏量累计下降9万头；我们判断，随着生猪养殖业全面亏损叠加调控政策持续落实，生猪行业去产能有望明显提速。我们预计2025-2027年，公司生猪出栏量330万头、330万头、350万头，同比+9%、+0%、+6%，饲料销量300万吨、306万吨、312万吨，同比+6.1%、+2.0%、+2.0%，实现营业收入183.02亿元、189.26亿元、195.14亿元，同比+6.6%、+3.4%、+3.1%，对应归母净利润4.46亿元、7.4亿元、9.16亿元，同比-26.4%、+66.2%、+23.7%。归母净利润前值2025年7.45亿元、2026年9.17亿元、2027年12.05亿元，本次调整幅度较大的主要原因是，修正了2025-2027年生猪销售价格、销量和养殖成本、饲料销量，维持“买入”评级不变。
    风险提示
    疫情；猪价上涨晚于预期；原材料价格大涨；收购进展晚于预期或取消。

必易微：盈利能力持续修复，收购兴感强化产品布局

必易微(688045)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度公司实现营收4.61亿元，同比-3.15%；实现归母净利润-0.03亿元，同比大幅减亏。2025Q3单季公司实现营收1.79亿元，同比增长3.61%，环比增长12.13%；实现归母净利润0.06亿元，同比增长161.63%，环比增长39.46%。
    盈利能力修复是本季最大亮点
    25Q3单季毛利率超过30%，同比提升超过5个百分点，直接推动公司归母净利润同比扭亏为盈，并连续两个季度实现盈利。更值得关注的是，前三季度在营收同比下滑的背景下，公司毛利额逆势实现了超过15%的增长。伴随费用端的同步优化（前三季度研发费用同比下降12.83%），公司盈利水平得到系统性改善。
    收购兴感半导体，构建系统级解决方案能力
    兴感半导体是一家全球引领型的高性能传感器芯片供应商，在传感器器件、高精度混合信号处理、传感器封测等领域拥有独立知识产权和丰富技术储备，下游包括新能源设备、汽车终端、工业自动化等领域。本收购完成后，公司将形成从电流检测、运动感知到电源管理、电池管理及电机驱动的完整产品体系，显著增强产品组合竞争力。通过整合双方技术与市场资源，公司有望实现技术突破并发挥供应链协同效应，增强整体竞争力与抗风险能力。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为7.38/9.09/11.21亿元（前值8.17/10.00/12.17亿元），归母净利润为0.15/0.42/0.70亿元（前值0.29/0.45/0.73亿元），对应EPS为0.22/0.60/1.00，对应PE为188.06/68.81/40.92x，维持“增持”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险，下游需求不及预期风险。

汇成股份：Q3营收稳健增长，持续布局DRAM封测

汇成股份(688403)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度公司实现营业收入12.95亿元，同比增长21.05%；实现归母净利润1.24亿元，同比增长23.21%；扣非归母净利润1.02亿元，同比增长19.04%。公司前三季度利润增长，主要系年初至报告期末公司接单量同比增长，叠加产品结构改善，公司营收规模及毛利率水平均同比提升，业绩增长所致。2025年Q3实现营收4.29亿元，同比增长8.26%，环比下降12.70%；归母净利润为0.28亿元，同比下滑31.48%，环比下滑49.14%；扣非归母净利润为0.19亿元，同比下滑45.18%，环比下降60.40。Q3利润同比下滑主要原因系：1）实施员工持股计划，计提股份支付费用增加；2）可转债利息费用增加；3）研发投入增加；4）受下游消费电子景气度周期波动影响，移动率有所回落导致毛利率同比略有下降。
    投资鑫丰科技，布局DRAM封测业务
    汇成股份通过对鑫丰科技进行直接投资及通过其参与的产业基金进行间接投资，合计持有其27.5445%的股权。此次投资使公司对鑫丰科技构成重大影响，但鑫丰科技不纳入公司合并报表范围。
    鑫丰科技凭借其原母公司华东科技在DRAM封测领域的深厚技术积累，掌握了先进的PoP堆叠封装工艺，是境内最早为长鑫存储提供LPDDR封装配套的封测厂商之一，并且已成为其供应链中少数具备LPDDR5量产能力的重要合作伙伴。公司目前拥有约每月2万片晶圆的封装产能，业务基础扎实且技术具备先进性。在未来规划上，投资完成后将协同本地国有投资平台及产业伙伴持续追加投资，目标在2027年底前将DRAM封装月产能提升至6万片，以充分把握长鑫存储等龙头厂商产能扩张带来的市场机遇。同时，公司还将同步拓展定制化DRAM解决方案及3D DRAM先进封装业务，以进一步开拓市场空间。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为17.77/21.21/25.04亿元（前值17.77/21.21/25.04亿元），归母净利润为1.88/2.70/3.41亿元（前值2.05/2.72/3.43亿元），对应EPS为0.22/0.31/0.40，对应PE为69.23/48.22/38.22x，维持“买入”评级。
    风险提示

25Q3点评：业绩超预期，Q3归母净利同比+40.4%增长提速

纽威股份(603699)
    主要观点：
    事件概况
    纽威股份于2025年10月25日发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营收56.03亿元，同比+25.76%，实现归母净利润11.14亿元，同比+34.54%，业绩表现超预期。
    业绩超预期，Q3归母净利同比+40.4%增长提速
    2025Q1~3公司实现营收56.03亿元，同比+25.76%，实现归母净利润11.34亿，同比+34.54%。单季度来看，2025Q3实现营收22亿元，同比+35.95%，2025Q3实现归母净利润4.77亿元，同比+40.43%。利润率来看，25Q1~3公司实现毛利率36.93%，同比提升0.21pct；单季度来看，25Q3毛利率达至38.73%，环比Q2提升2.64pct。费用端来看，25Q3公司三费费率同比下降，环比略回升，占比由25Q2的8.6%提升至25Q3的9.2%，同比下降1.6pct。
    25Q1~3公司实现净利率20.1%，同比提升1.36pct；单季度来看，25Q3实现净利率21.92%，达近年新高，同比24Q3高位继续提升0.84pct，环比25Q2提升1.43pct，受益于产品结构及经营效率优化及公司海外市场开拓，公司盈利水平进一步提升。
    持续滚动股权激励绑定核心团队
    公司于2024年10月16日发布股权激励方案及滚动实施中长期激励计划的公告，公司股权激励计划滚动周期为1年。2025年7月18日公司发布2025年限制性股票激励计划首次授予激励对象名单，股权激励覆盖公司董事长、总经理等7位高管及147名中层管理人员及核心技术（业务）骨干。持续滚动的股权激励助力公司绑定核心团队。
    进一步提升上游供货能力及公司产能，资质认证及客户覆盖持续拓宽公司于9月30日发布公告，拟建设高端铸钢泵阀件及结构件制造项目。为应对市场需求持续增长，公司拟实施产能扩建工程以提升整体生产能力和运营效率。公司拟投资的高端铸钢泵阀件和结构件制造项目用以完成公司产能置换及扩充，项目总投资约15亿元，预计建设期为2026年9月-2027年12月，建成后年产各类铸钢件4万吨，年产值约10亿元。2025H1公司持续向国际核聚变ITER项目交付近千台阀门，参与多个海外核电项目；公司蝶阀及闸阀项目获澳大利亚Watermark认证，东吴机械获得ASME UV证书、TSG超低温先导式安全阀证书同时扩大了CEPED认证范围，同时纽威石油设备在FPSO大口径高压特材阀门及海洋平台设备自动控制领域取得重大突破。
    盈利预测、估值及投资评级
    根据公司25年三季报，结合对公司产能及下游拓展的判断，我们调整公司盈利预测，2025-2027年营业收入分别为76.98/93.99/112.4亿元（2025-2027年前值72.82/83.79/95.56亿元），归母净利润分别为15.18/18.43/22.17亿元（2025-2027年前值14.47/16.54/19亿元），以当前总股本计算的EPS为1.96/2.38/2.86元（2025-2027年前值1.88/2.15/2.47元）。公司当前股价对2025-2027年预测EPS的PE倍数分别为27/22/19倍。公司作为国内工业阀门领先企业，高端市场及产品突破叠加下游持续景气，公司有望凭借上游产业链及产品渠道布局持续获取竞争优势，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）原材料价格波动风险；2）公司下游需求不及预期风险；3）汇率波动风险；4）地缘政治风险；5）行业周期性风险；6）市场竞争风险；7）技术升级风险。

肿瘤特色优势强化，三季度业绩加速增长

盈康生命(300143)
    主要观点：
    事件：
    2025年10月28日，公司发布2025年三季度报告，公司2025年前三季度实现营业收入13.58亿元，同比增长10.59%，实现归母净利润0.87亿元，同比增长5.20%。
    点评：
    业绩加速增长，扣非利润表现亮眼。25Q1-Q3公司实现营业收入13.58亿元，同比增长10.59%；实现归母净利润0.87亿元，同比增长5.20%；实现扣非归母净利润0.85亿元，同比增长12.53%。其中，Q3单季度收入5.15亿元，同比增长27.27%，增长显著提速。Q3归母净利润同比略有下滑，主要系医疗器械板块下游客户回款周期延长，公司审慎计提信用减值损失所致。若剔除该影响，Q3利润实际保持正向增长。公司经营质量持续提升，前三季度毛利率同比提升0.08个百分点，费用率同比下降0.3个百分点。
    肿瘤特色优势强化，核心业务增长强劲。医疗服务板块中，公司肿瘤特色持续深化，25Q1-Q3肿瘤业务收入达4.15亿元，实现显著增长，成为业绩核心驱动力。旗下医院诊疗能力提升显著，前三季度自营医院服务用户量同比增长8%，入院人次增长20%，手术量增长10%，其中代表核心能力的三四级手术量同比增长12%。医疗器械板块中，海外市场拓展效果凸显，2025年前三季度，海外业务占比提升至30%。国内市场份额稳中有进，输注泵国内市占率超10%，排名提升至第3位；乳腺钼靶设备市占率约10%，排名第3。
    外延并购落地，完善华中区域布局。2025年5月，公司完成对三级肿瘤专科医院长沙珂信的收购，进一步夯实肿瘤特色优势，完善华中区域布局。长沙珂信并表后整合效果良好，成为公司Q3收入增长的重要引擎。并表后，在公司平台赋能下，长沙珂信的患者量同比提升11%，其中门诊量同比提升11%，经营质量稳中向好。
    投资建议
    我们看好公司医疗服务&器械双板块驱动战略，器械板块内生+外延有望实现持续增长；医疗服务板块叠加并购，表观有望增厚。预计公司2025-2027年将实现营业收入18.21/21.14/23.08亿元，同比+16.8%/16.1%/9.2%；将实现归母净利润1.36/1.61/1.88亿元，同比+18.1%/18.4%/16.5%，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策不确定性风险，器械板块并购不及预期风险，医院扩张不及预期风险。

行业需求回暖，业绩稳健向上

诺思格(301333)
    主要观点：
    事件概述
    2025年10月，诺思格发布2025年三季报：公司2025年前三季度实现营业收入6.07亿元，同比增长8.09%；实现归母净利润0.96亿元，同比增长13.21%。其中，Q3单季度实现营业收入2.28亿元，同比增长24.48%；实现归母净利润0.34亿元，同比增长32.98%。
    事件点评
    临床业务已现回暖迹象，部分订单价格有所回暖
    得益于国内生物医药需求端的回暖，CRO行业订单量有所增加，同时价格压力有所缓解已企稳，部分高端客户因公司科学性优势，价格有回升趋势。价格企稳回升叠加公司精细化管理与AI技术应用的布局，毛利率水平有望进一步提升。
    费用端持续优化，业绩稳健改善
    费用端，公司25Q1-3销售费用率为1.66%、管理费用率为10.07%、研发费用率为7.54%。单季度看，单三季度销售费用率1.65%（环比+0.17pp）、管理费用率8.45%（环比-2.14pp）、研发费用率6.63%（环比-1.2pp）。公司费用率持续优化。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司实现营业收入7.82亿元、8.73亿元、9.72亿元，同比+5.1%/+11.7%/11.3%；实现归母净利润1.51亿元、1.74亿元、2.00亿元，同比+7.5%/+15.6%/+14.7%。维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、回款不及预期风险、汇兑损益风险、商誉减值风险、客户需求恢复不及预期风险等。

永新光学：Q3业绩符合预期，高端显微镜持续放量

永新光学(603297)
    主要观点：
    事件：永新光学发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度公司实现营收6.74亿元，同比增长3.59%；归母净利润1.51亿元，同比增长7.69%；扣非归母净利润1.27亿元，同比增长7.13%。公司盈利能力持续提升，前三季度综合毛利率达40.32%，同比提升1.25pcts；净利率为22.39%，同比提升0.91pcts。单季度来看，25Q3公司实现营收2.33亿元，同比增长4.81%，环比增长5.27%；归母净利润为0.43亿元，同比增长5.08%，环比下降18.83%；扣非归母净利润达0.39亿元，同比增长17.57%，环比下降9.66%。
    高端显微镜：国产替代进程加速
    显微镜业务是市场关注的焦点。25H1，虽然受全球中低端市场需求减弱影响，显微镜业务整体收入仅微增0.94%至1.65亿元，但产品结构升级趋势明确。高端显微镜业务保持高速增长，收入占显微镜总销售比例已提升至40%以上。随着国家相关政策资金逐步落地，高校及科研院所高端显微镜采购有望提速，公司有望深度受益。
    条码扫描及机器视觉：业务稳健升级，虹膜识别等新应用放量
    机器视觉业务25H1同比实现双位数以上增长，公司积极响应海外头部企业对“技术+成本”供应链选择的需求，与老牌德国专业光学制造商建立深度合作，用于工业检测及专业摄影、摄像的高端成像镜头快速推进。此外，公司积极开拓光学在人工智能领域的新应用，用于虚拟货币终端配套设备的虹膜识别光学元组件逐步批量并呈加速态势。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为10.03/13.28/17.61亿元（前值11.10/14.15/18.05亿元），归母净利润为2.54/3.58/4.95亿元（前值2.87/3.62/4.52亿元），对应EPS为2.29/3.22/4.46元，对应PE为38.05/27.03/19.54x，维持“增持”评级。
    风险提示
    新增产能的市场拓展风险，汇率波动风险，国际贸易环境变化风险等。

2025Q3毛利率同比改善，爵宴持续高速增长

佩蒂股份(300673)
    主要观点：
    2025Q3公司营业收入3.61亿元，同比减少24.29%
    2025年1-9月，公司实现收入10.9亿元，同比-17.7%；归母净利润1.14亿元，同比-26.62%；扣非后归母净利润1.12亿元，同比-26.08%。2025Q3公司实现收入3.61亿元，同比-24.29%；归母净利润3,448万元，同比-39.35%，扣非后归母净利润3,497万元，同比-37.80%。
    毛利率同比改善，净利率短期承压
    2025年1-9月，公司销售毛利率32.07%，同比+4.06pct，2025Q3毛利率为32.24%，同比+1.29pct，公司毛利率持续提升。2025年1-9月，公司销售净利率10.51%，同比-1.29pct，2025Q3净利率为9.53%，同比-2.54pct。费用方面，2025Q3公司销售费用率8.21%，同比+2.99pct，主要是双十一大促部分销售费用前置所致；管理费用率7.07%，同比+0.91pct；研发费用率2.71%，同比+1.1pct。
    聚焦自主品牌业务，爵宴保持高速增长
    公司坚持聚焦自主品牌业务，通过爵宴、好适嘉、齿能等自主品牌的差异化的定位，面向不同偏好的消费者。今年爵宴品牌在零食板块推出多款针对小型犬的冻干新品，在主食湿粮方面推出牛骨汤主食罐系列，在主食干粮方面推出爵宴原生风干粮薄脆产品。爵宴将围绕主粮、咀嚼食品、主食罐、保健冻干糕点等四大高增速品线，持续推出新品；根据久谦三平台电商数据（天猫、京东、抖音），2025Q1-Q3爵宴品牌在三大平台销量分别是61万件、70万件、63万件，同比+88.2%、+31.3%、+24.0%；销售额分别是4,484万元、4,601万元、3,679万元，同比+82.4%、+5.4%、+30.0%；2025年9月，爵宴在三大平台销量22万件，同比+14.7%；销售额1,216万元，同比+12.3%。好适嘉品牌上半年持续推出冻干零食等多品类新品，填补爵宴在中端价格带的市场空白，形成双品牌协同效应。好适嘉将基于宠物多方面、多维度的进食需求，进一步完善产品矩阵，提供一站式营养解决方案。
    投资建议
    综合考虑公司产能释放节奏、国内自有品牌建设情况以及海外客户订单情况对公司业绩的影响，我们预计2025-2027年公司营业收入15.95亿元、18.04亿元、21.19亿元，同比增速为-3.9%、13.1%、17.4%，对应归母净利润1.62亿元、1.99亿元、2.42亿元，同比增速为-10.9%、22.9%、21.2%，归母净利润前值2025年1.71亿元、2026年2.18亿元，2027年2.58亿元，对应EPS分别为0.65元、0.80元、0.97元。维持“买入”评级不变。
    风险提示
    关税及贸易政策变化风险；汇率波动风险；国内市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险；原材料价格波动风险。

沃尔核材：Q3业绩稳健增长，高速铜缆持续放量

沃尔核材(002130)
    主要观点：
    公司发布2025年第三季度报告
    2025年前三季度，公司业绩实现稳健增长。实现营业收入60.82亿元，同比增长26.17%；实现归母净利润8.22亿元，同比增长25.45%；扣非归母净利润7.96亿元，同比增长28.45%。单季度来看，2025年Q3表现稳健，收入端维持较快增长。公司Q3实现营业收入21.37亿元，同比增长23.87%，环比下降2.25%；实现归母净利润2.64亿元，同比增长11.92%，环比下降14.27%；扣非归母净利润2.58亿元，同比增长13.75%，环比下降12.96%。
    费率结构稳定且呈优化趋势
    2025年前三季度费用端延续“稳中有降”的趋势，销售/管理/研发费用率分别为4.67%/3.80%/5.35%，其中销售、管理费率同比均有不同幅度下降，研发费率基本持平略升，整体费用管控有效，规模效应开始体现。
    AI高速铜缆业务有望迎来持续性高增
    报告期末，公司在建工程达3.58亿元，较期初大幅增长54.02%，主要系通信线缆业务扩产增加机器设备投入。同时，存货较期初增长31.64%至11.39亿元，主要为应对收入增长而增加的原材料及产品备货。资产负债表反映了公司对高速铜缆业务未来增长的积极布局。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为86.14/123.75/158.57亿元（前值86.14/118.65/146.06亿元），归母净利润为12.83/20.14/26.86亿元（前值12.83/18.67/25.45亿元），对应EPS为1.02/1.60/2.13，对应PE为27.00/17.21/12.90x，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险，产品研发不及预期风险，产能扩张不及预期风险，市场竞争加剧风险，下游技术路线迭代风险。

陆续剥离非主业资产提高经营质量，拟收购南通星辰发展高性能材料

中化国际(600500)
    主要观点：
    事件描述
    10月31日晚，中化国际发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现营收357.16亿元，同比-9.56%；实现归母净利润-13.31亿元，同比-157.80%；实现扣非归母净利润-12.92亿元，同比+5.79%。其中，公司第三季度实现营收113.63亿元，同比-16.63%，环比-16.14%；归母净利-4.45亿元，同比+15.77%，环比+9.06%；扣非净利润-4.55亿元，同比+16.61%，环比-9.85%。
    淡季需求一般，三季度盈利持续承压
    三季度核心产品整体盈利继续承压。25Q3，公司归母净利润同比环比改善，但主营产品仍然承压明显。C3产业链、防老剂等产品由于需求低迷而承压。根据公司披露的经营数据，量方面，25Q3氯苯产品/氯碱产品/树脂产品/橡胶防老剂销量环比-16.81%/-14.14%/+13.79%/+16.18%，氯苯及氯碱销量下滑主要用于计划性检修所致，树脂和防老剂产品保持正增长。价格方面，三季度氯苯/氯碱/树脂/橡胶防老剂销售单价分别同比-22.33%/-10.62%/+7.87%/-15.43%，环比-5.64%/-5.93%/+0.44%/-11.11%，除树脂价格维持外，其余产品处于底部震荡状态。三季度综合毛利率为3.37%，同比/环比+2.51pct/-0.83pct。
    陆续剥离非主业资产，聚焦打造“2+2”核心产业链
    为了更好地统筹资源发展主业，近年来，公司对非主营业务进行了陆续剥离。2023年2月，天然橡胶业务正式出售并完成交割；2025年4月，淮安骏盛新能源科技进行破产清算；2025年9月，杜邦公司宣布收购中化膜业务主体——中化（宁波）润沃膜科技有限公司，交易预计于2025年底完成；2025年10月，子公司宁夏锂电申请破产重整。这些亏损业务陆续剥离有助于减轻公司经营负担。目前，公司战略规划清晰，将聚焦环氧树脂、聚合物添加剂两大优势产业链，巩固行业地位，打造全球领先的产业链及解决方案供应商，并大力发展工程塑料和特种纤维产业链，覆盖中间体到工程塑料/纤维及材料改性，打造差异化产品组合。
    拟收购南通星辰，公司发展迈上新台阶
    2025年7月28日，中化国际发布公告，拟发行股份购买蓝星集团所持有的南通星辰100%股权。本次交易完成后，公司将进一步增强环氧树脂竞争力和发挥工程塑料产业链的协同。
    环氧树脂产能进一步增加，稳居国内第一。当前中化国际环氧树脂产能35万吨，南通星辰16万吨，交易完成后总产能达到51万吨，规模稳居国内第一。同时，南通星辰的环氧树脂及双酚A业务与上市公司的环氧树脂业务在牌号及客户应用互为补充，可增强上市公司的环氧树脂产业链的竞争力，从而发挥产业链规模优势和议价能力，推动技术研发及新产品开发能力提升。
    本次交易有效补强公司工程塑料产业链。南通星辰在PPE（也称PPO）、PBT等工程塑料领域具备较强的技术和产品竞争优势，产业链覆盖核心中间体到下游改性工程塑料。当前，南通星辰具有5万吨聚苯醚，其中包含电子级PPO。受AI服务器等领域拉动，全球高速覆铜板对电子级PPO的需求持续增长，由于电子级PPO价格高企，发展前景较好。此外，本次交易完成后，上市公司可快速扩充在高性能、高附加值的工程塑料领域的产品布局，新增产品可与上市公司现有ABS、PA产品线协同打造具备更强竞争力的差异化产品组合，实现客户材料需求的一体化解决方案。
    投资建议
    出于谨慎性原则，我们暂未考虑南通星辰收购对公司财务数据的影响，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为-13.93、-4.82、0.49亿元（原值为-7.29、0.48、4.21亿元），对应PE分别为/、/、305.23倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期；
    （5）宏观经济下行。

业绩同环比高增，制冷剂维持高景气

昊华科技(600378)
    主要观点：
    事件描述
    10月29日，昊华科技发布2025年三季报，前三季度实现营收123.01亿元，同比+20.52%；实现归母净利润12.32亿元，同比+44.69%；实现扣非归母净利润12.14亿元，同比+109.93%。其中，第三季度，公司实现营收45.41亿元，同比-32.71%，环比-1.36%；归母净利5.87亿元，同比+22.10%，环比+27.68%；扣非净利润5.95亿元，同比+184.10%，环比+32.88%。
    制冷剂延续高景气，盈利同环比高增
    25Q3制冷剂延续高景气，价格同比大幅抬升。盈利指标方面，三季度单季度销售毛利率28.00%，同比+7.69pct，环比+3.89pct；净利率14.07%，同比+6.36pct，环比+2.96pct。氟化工板块量价齐升是公司盈利同环比增长的主要原因，前三季度，氟化工业务板块整体销售收入同比增长26.53%、毛利同比增长63.34%、毛利率同比提升4.99pct。制冷剂配额制度下，行业有望长期维持景气，助力公司盈利增长。其他业务方面，公司电子化学品在面临激烈竞争情况下积极以量补价，整体业务板块销售收入同比增长19.83%，毛利同比增长22.42%，毛利率保持稳定；高端制造化工材料板块产品交付量实现提升，毛利率保持稳定；碳减排板块收入和毛利同比实现稳定增长。公司各个业务板块发展向好。
    价格方面，根据公司经营数据，25Q3氟碳化学品/含氟锂电材料/含氟聚合物/含氟精细化学品/含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/聚氨酯新材料/特种涂料/碳减排催化剂价格环比+2.49%/-3.38%/-4.10%/-6.36%/-6.09%/+73.49%/-27.47%/-2.14%/+2.63%/+14.92%。
    产销量方面，25Q3氟碳化学品/含氟锂电材料/含氟聚合物/含氟精细化学品/含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/聚氨酯新材料/特种涂料/碳减排催化剂销量环比分别为-0.89%/+14.66%/+11.69%/-5.66%/+7.92%/-29.12%/-12.68%/-2.59%/-10.76%/-25.94%。
    公司积极扩展产能布局，重点项目有序推进
    前三季度，公司各重点项目按计划有序推进，中昊晨光2.6万吨/年高性能有机氟材料项目主要装置、黎明院46600吨/年专用新材料项目聚氨酯和催化剂装置、中化蓝天郴州1000吨/年全氟烯烃项目等多个重点项目已投产；昊华气体西南电子特种气体项目正在开展安装施工。在建项目陆续投产带来新的盈利增长点。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润16.41、18.81、22.63亿元（原值12.42、15.34、17.75亿元），对应PE为24.30X/21.19X/17.61X。
    维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

旺季经营改善，AI赋能成效显著

美年健康(002044)
    主要观点：
    事件：
    2025年10月31日，公司发布2025年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入69.25亿元（同比-3.01%），归母净利润0.52亿元（同比+110.53%），扣非净利润0.12亿元（同比+50.13%）。单三季度，公司实现营业收入28.16亿元（同比-4.06%），归母净利润2.73亿元（同比+13.65%），扣非净利润2.51亿元（同比+7.69%）。
    点评：
    Q3旺季经营改善，降本增效呈现，客户结构优化
    公司前三季度收入同比略有下滑，主要受上半年传统淡季及宏观环境影响。进入第三季度体检旺季，公司经营情况有所改善，重点客户签单占比与到检份额均有所提升。截至报告期末，公司分院总数561家，其中控股体检分院300家。公司持续推进“团检公域引流，个检私域沉淀”的流量转化路径，客户结构持续优化，根据半年报数据，个人客户占收入比已提升至33%。从盈利能力看，公司第三季度归母净利润实现正增长，得益于科学的降本增效措施。2025年前三季度，公司销售费用为15.73亿元（同比-8.42%），管理费用为6.33亿元（同比-0.87%）。
    AI赋能成效显著，创新业务打开成长新空间
    公司贯彻“AllinAI”战略，AI已经成为业绩增长核心动力。2025年前三季度，AI相关收入为2.50亿元，同比增长71.02%，主要包括心肺联筛、AI-MDT报告、肺结宁、脑睿佳等产品带来的收入。公司持续丰富“专精特新”产品矩阵，一方面加速推进肺结宁、脑睿佳等重点项目，另一方面强化心血管、精准营养等创新产品力。在AI赋能运营方面，公司AI数智健管师“健康小美”的智能主检应用已上线217家体检中心，累计审核并生成300万份体检报告，大幅提升了运营效率。同时，公司以体检大数据为基础，构建“筛查-诊断-干预-管理”的健康管理闭环，检后服务正逐步成为新增长点。报告期内，公司引入GLP-1RA药物，已开设33家减重代谢门诊；智慧中医体检服务已在64家体检中心开展，正从预防医疗龙头企业向全生命周期数字健康管理引领者迈进。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别实现106.01/112.20/120.95亿元，同比增长-0.9%/5.8%/7.8%；归母净利润分别实现3.90/5.26/7.01亿元，同比增长38.1%/35.0%/33.3%；对应EPS为0.10/0.13/0.18元；对应PE倍数为56/42/31X。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策持续影响，客单价进一步下滑，AI应用落地不及预期。

业绩符合预期，一体化持续推进

腾远钴业(301219)
    主要观点：
    业绩
    公司发布25年三季报。公司前三季度实现营收57.5亿元，同比增长18%；实现归母净利润7.5亿元，同比增长22%。其中，Q3实现营收22.2亿元，同比增长32%/环比增长7%；实现归母净利润2.8亿元，同比增长48%。
    一体化布局持续推进，刚果（金）配额政策落地，钴价有望持续抬升公司已具备钴盐、电积钴、电积铜等中游产品加工能力，并向下游延伸，强化产业链协同效应。公司全资子公司赣州腾驰2024年新增四氧化三钴、三元前驱体产品，公司聚焦3c消费电池与动力电池赛道，围绕新能源产业的发展，进一步拓宽产品品类，向下游延伸。相关产品已覆盖新能源汽车、消费电子、航天航空等传统场景，并逐步适配AI机器人、机器狗、无人机、低空飞行器等为代表的新兴科技场景。凭借良好的信誉和优异的产品质量，公司与行业内多家知名企业建立了稳固的长期合作伙伴关系。根据SMM，刚果（金）宣布将2025年9月21日到期的出口禁令继续延期到2025年10月15日，并宣布2025年10月16日起采取配额政策。2025年出口配额为18125吨，2026及2027年配额均为96600吨，规模不足2024年刚果（金）钴产量一半。并且其中10%份额保留给刚果（金）战略矿产市场监管局(ARECOMS)作为战略配额。在未来出口配额约束下，钴资源有望持续去库，26年或出现供需短缺，钴价有望持续抬升。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为10.14、13.73、16.72亿元（原值为8.75、10.82、13.26亿元），对应PE20、15、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧，下游需求不及预期。

业绩同比高增，积极布局新兴领域

金力永磁(300748)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司营业收入53.73亿元，同比+7.16%；归母净利润5.15亿元，同比+161.81%；扣非归母净利润4.30亿元，同比+381.94%。2025Q3单季营业收入18.66亿元，同比+12.91%，环比+6.45%；归母净利润2.11亿元，同比+172.65%，环比+45.75%；扣非后归母净利润1.96亿元，同比+254.98%，环比+53.04%。
    新建产能稳步释放，业务机构持续优化
    2025年前三季度，公司新建产能稳步释放，产能利用充足。新能源汽车及汽车零部件领域实现销售收入26.15亿元，对应产品销售量同比增长23.46%；节能变频空调领域实现销售收入14.46亿元，对应产品销售量同比增长18.48%。公司产品在多个高增长领域持续拓展，业务结构持续优化。
    积极布局新兴业务领域，扩展海外合作
    公司与各领域国内外龙头企业建立了长期稳定的合作关系，包括新能源汽车、节能变频空调、风力发电、机器人及工业伺服电机、3C、节能电梯等领域。公司产品质量、技术实力以及保障交付能力获得客户高度认可。此外，公司已成为香港特区政府引进重点企业办公室的重点企业伙伴，进一步拓展了其在国际市场的合作网络。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司归母净利润7.55、12.16、14.37亿元（原值为6.90、8.17、10.47亿元），对应PE71、44、37倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧，人形机器人项目进展不及预期。

第三季度经营稳健，军贸或成未来关注方向

中航沈飞(600760)
    主要观点：
    事件描述
    10月30日，公司发布2025年三季度报告。根据公告，2025年前三季度实现营业收入206.07亿元，同比下降18.54%，归母净利润13.62亿元，同比下滑25.10%。
    军贸业务或将成为集团及公司关注方向
    2025年10月9日《投资者关系活动记录表（2025年7-9月）》显示，航空工业集团已将军贸作为核心主业，成立了军贸发展委员会、办公室和工作组，强化集团抓总作用、缩短军贸决策链条，将军贸业务重大决策在全集团拉通、贯穿。而公司全面承接航空工业集团党组决定，对标国内外先进航空企业，统筹公司装备研制资源，按照“一型装备服务两个市场”的政策要求，积极把握开放发展机遇，持续对接目标客户、加速开拓高端航空装备军贸市场。
    投资建议
    2025年是“十四五”规划全面决战决胜之年，我们对公司全力以赴完成好全年各项工作任务充满信心，此外基于三季度经营趋势，预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.09亿元、40.21亿元、46.68亿元，同比增速为3.4%、14.6%、16.1%。对应PE分别为48.79倍、42.57倍、36.67倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求及交付节奏低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。