2023年年报及2024年一季报点评：ABC放量在即，加码TOPCon优化产品矩阵

爱旭股份(600732)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年年报和2024年一季报。根据公司年报，2023年全年公司实现收入271.70亿元，同比-22.54%，归母净利润7.57亿元，同比-67.54%，实现扣非归母净利润3.23亿元，同比-85.11%；23Q4公司实现收入45.53亿元，同比-50.76%，归母净利润-11.31亿元，扣非归母净利润-15.13亿元。
    根据公司2024年一季报，公司24Q1实现收入25.14亿元，同比-67.55%，实现归母净利润-0.91亿元亿元，扣非归母净利润-7.59亿元。
    电池片出货稳居行业前列，ABC实现小批量出货，24年有望放量。2023年公司电池片业务市占率稳步提升，海外销售增速超过50%，全年P型PERC电池实现销量38.2GW，同比+11%，位居全球电池出货榜单第二位。BC方面，公司实现收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件销售不含税收入合计5.98亿元，截至24Q1，公司ABC组件已签署超过10GW销售协议，已陆续交付至18个国家和地区，为公司24年ABC组件放量打下坚实基础。
    ABC技术持续突破，产能持续扩张。公司持续进行技术迭代，在效率、功率、温度系数和双面率均取得良好进展，截至2023年底ABC电池转换效率达到27%，组件量产交付转换效率达到24.2%。此外，公司已推出了适用于集中式场景的ABC产品，双面率达到70%，根据公司测算，与TOPCon双面组件相比，该产品可实现5.1%-5.7%的综合功率提升和7%的发电量增益，进一步拓宽了公司产品的下游应用场景。产能方面，公司ABC产能建设持续推进，截至23年底，珠海10GW项目已经达产，义乌15GW处于设备进场阶段，济南10GW处于筹划开工建设阶段。
    加码TOPCon产能，有望为业绩提供有力支撑。当前PERC已接近效率瓶颈，N型占比持续提升，公司顺应行业发展，计划投资27.15亿元将义乌25GWPERC产能改造为TOPCon产能，预计24年下半年投产。此外，公司拟投资60亿元在安徽滁州建设15GW TOPCon产能，预计年底投产。技改+新投产项目落地后，公司TOPCon产能将达到40GW，有望为公司业绩提供有力支撑。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为279.42/365.03/464.43亿元，归母净利润分别为11.99/19.39/24.17亿元，对应PE分别为18x/11x/9x。公司深耕光伏行业多年，ABC、TOPCon产品放量有望增厚公司盈利，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期等。

2023年年报点评：电商、海外增速亮眼，盈利能力改善

喜临门(603008)
    事件：公司发布23年年报：23年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润86.78/4.29/3.77亿元，同增10.71%/80.54%/84.18%。23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润26.09/0.39/-0.04亿元，同增24.39%/125.49%/97.62%。
    核心床垫产品增长亮眼，线上及海外高增：23年公司床垫/软床及配套产品/沙发/木质家具分别实现收入50.17/26.61/7.7/1.31亿元，同比+23.94%/-1.05%/-14.63%/+27.93%，其中核心产品床垫实现较高增速。分渠道看，23年公司经销店/大宗业务/线上销售分别实现收入36.86/30.89/18.04亿元，同增2%/16.6%/22%，线下渠道充分发挥原有优势，同步开拓家装、小区等新渠道，23年拥有喜临门/喜眠/M&D专卖店3551/1612/490家，相比年初变化+271/+190/-81家；线上板块在天猫、京东等传统电商平台稳中求进，同时重点发力抖音等新平台。分地区看，23年公司国内/国外实现收入69.11/16.67亿元，同增4.67%/46.49%，海外业务实现高增。
    毛利率优化，坏账计提致23Q4盈利承压：23A/23Q4公司毛利率34.37%/34.71%，同增1.96/5.15pct，毛利率提升主要系高毛利率床垫占比提升及持续降本增效效果显现。分业务看，2023年公司床垫/软床及配套产品/沙发/木质家具的毛利率分别为38.28%/30.45%/25.57%/1.14%，同增1.49/1.47/0.31/2.24pct。分渠道看，23年公司经销店/大宗业务/线上销售毛利率为45.12%/15.1%/44.35%，同增1.73/2.93/3.43pct。费用方面，23年公司销售/管理/研发/财务费率分别为20.27%/4.87%/2.07%/0.13%，同比+0.74/-0.33/-0.37/-0.35pct。23Q4公司销售/管理/研发/财务费率分别为23.06%/3.87%/2.11%/0.03%，同比下降3.04/1.63/1.32/0.46pct。毛利率提升带动公司净利率增长，公司23A/23Q4归母净利率4.94%/1.48%，同增1.91/8.7pct，23Q4净利率承压主要系计提相关坏账准备所致。
    展望24年，新渠道有望发力：收入端：1）线下多元引流赋能经销商，注重门店优化提效，同时推进渠道多元化发展，家装渠道及社区店承接更新需求。2）线上发力新兴平台，持续推进渠道多元拓张。3）跨境电商业务持续发力，预计贡献增量。利润端：持续推进降本增效，提高毛利率的同时提升费用投入效率，推动盈利能力优化。
    投资建议：喜临门产品覆盖高中低端市场，23年各业务稳步扩张，业绩成长依旧稳健。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.2/7.0/7.8亿元，当前股价对应PE为11x/10x/9x，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。

2023年年报&2024年一季报点评：经营节奏稳健，分红比率提升

洋河股份(002304)
    事件：公司于2024年4月27日发布2023年年报及2024年一季报，23全年实现营收331.26亿元，同比+10.04%；实现归母净利润100.16亿元，同比+6.80%；其中23Q4实现营收28.43亿元，同比-21.51%；实现归母净利润-1.88亿元，同比-161.28%。24Q1实现营收162.55亿元，同比+8.03%；实现归母净利润60.55亿元，同比+5.02%。
    量缩价升，大众价位增长较优。产品方面，量价拆分来看，23年白酒销售量同比-14.93%，吨酒价同比+29.35%；中高档酒实现营收285.39亿元，同比+8.82%；普通酒实现营收39.50亿元，同比+20.70%，公司海之蓝、天之蓝等主导产品保持稳健增长，持续打造“梦6+”核心大单品，有望在全国面上加速推动从“海、天”向“梦”的结构化升级进程。公司坚守绵柔年份老酒战略，今年春糖期间完成手工班产品战略升级；4.18封藏大典上发布梦之蓝、苏酒、蓝色经典纪念版、蓝色经典珍藏版、珍宝坊五大封坛产品，持续打造超高端产品线。
    持续扩展省外市场，数字化营销提质增效。分地区看，23年公司省内外收入分别实现143.93/180.96亿元，同比+8.05%/11.85%，省外持续推进全国化工程，增速相对表现较优。分渠道看，批发经销实现收入320.53亿元，同比+10.12%；线上直销收入4.37亿元，同比+11.25%。经销商层面，截至23年末，省内/省外经销商数量分别为2960/5829家，净增加-17/568家，合计8789家，省外招商进展顺利。公司深化组织改革，持续拓展省外市场，深化乡镇下沉和消费者培育；同时大本营江苏市场梳理海天梦主导产品价格体系，优化调整销售策略，保持稳定发展。公司数字化营销系统持续完善，优化升级消费者活动，促进主导产品开瓶动销，推动营销管理提质增效。
    毛利率保持稳定，费用投放力度加大。2023年公司毛利率同比+0.65pcts至75.25%；加大费用投放力度，销售费用率为16.26%，同比+2.38pcts；23年公司加大促销力度，广告促销费同比+43.34%；管理费用率为5.33%，同比-1.10pcts，净利率同比-0.94pct至30.25%。24Q1毛利率76.03%，同比-0.57pcts；净利率37.24%，同比-1.15pcts，保持稳定水平。24Q1合同负债余额58.15亿元，同比-16.62%；销售收现129.06亿元，同比+25.09%。
    投资建议：公司数字化营销积极推进，价盘体系管理提效，省外产品迭代升级动能持续构筑，期待在梦6+等高线次高端价位取得突破。公司分红力度加大，23年公司计划现金分红70.20亿元（含税），占23年归母净利润比重为70.09%，同比22年60.08%明显提升。我们预计公司24-26年归母净利润分别为108.91/119.97/134.62亿元，EPS分别为7.23/7.96/8.94元，当前股价对应P/E分别为14/13/11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：省内市场竞争加剧、省外扩张不及预期、次高端修复不达预期。

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1收入与利润实现双位数增长，期待经营持续向好

贝泰妮(300957)
    事件概述：2023年，公司实现营业收入55.22亿元，同比+10.14%；实现归母净利润7.57亿元，同比-28.02%；实现扣非归母净利润6.18亿元，同比-35.20%。24Q1实现营业收入10.97亿元，同比+27.06%；实现归母净利润1.77亿元，同比+11.74%；实现扣非归母净利润1.54亿元，同比+21.94%，扣非归母净利润增速快于归母净利润主要系23Q1委托理财公允价值变动收益为3145万元，24Q1为1244万元。
    2023年营收同比+10.14%，线下渠道收入增长稳健。2023年，公司收入实现双位数增长，但主要业绩指标出现波动，主要系美妆行业2023年“双11“等线上大促活动销售普遍不如预期，公司未达成“双11”预期销售目标，公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降中央工厂新基地项目建成投产，公司长期资产折旧摊销成本、费用增加以及公司主要线上自营店铺霍克成本增加。分产品看：2023年，护肤品实现营业收入48.70亿元，同比+6.86%；医疗器械实现营业收入4.63亿元，同比+19.53%；彩妆实现营业收入1.69亿元，同比+217.28%；服务及其他实现营收0.21亿元，同比+27.49%。分渠道看：2023年，线上渠道产品销售实现营收35.52亿元，同比-0.37%；OMO渠道产品销售实现营收5.23亿元，同比+10.30%；线下渠道产品销售实现营收14.27亿元，同比+48.87%；线下渠道服务及其他实现营收0.21亿元，同比+27.49%。24Q1，实现营收10.97亿元，同比+27.06%，主要系产品与品牌知名度提升，带动收入增长，营收中合并了公司成功收购的姬芮”和“泊美”品牌收入，按23年同期品牌范围，收入约9.59亿元，同比+11.13%
    毛利率略有下降，成本结构较为稳定。①毛利率端：2023年，毛利率为73.90%，同比-1.31pct，主要系公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降。24Q1，毛利率为72.09%，同比-4.02pct，主要因公司促销政策、产品销售结构据市场需求动态响应所致。②费率端：2023年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为47.26%、7.48%、5.41%、-0.39%，分别同比+6.42+0.64、+0.33、-0.10pct，其中，销售费率提升主要系公司增加品牌推广和电商渠道投入，同时“双11”线上促销销售不理想，导致销售费用增长幅度高于营收的增长；24Q1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为46.73%、6.90%、2.98%、-0.42%，分别同比-0.87、-0.82、-0.95、+0.37pct，主要系公司采取措施来有效地降低行政职能和后台管理支出。③净利率端：基于毛利率与费率情况2023年净利率为13.75%，同比-7.20pct；24Q1，净利率为15.72%，同比-2.24pct。
    专注敏感肌产品开发，多产品战略驱动成长。①薇诺娜：坚持以“舒敏”为基点，不断拓展“敏感PLUS”的产品策略。2023年“双11”，薇诺娜品牌成功晋级天猫美妆护肤类目TOP5，核心大单品强势依旧，“面霜乳液+防晒”表现稳定，推出“薇诺娜修白瓶”、“薇诺娜光感冻干面膜”等系列产品，在抖音渠道表现优秀；②薇诺娜Baby：深耕婴童功效性护肤品赛道，2023年线下门店及终端数量已覆盖超5000家以上；③AOXMED：聚焦高端抗衰需求，打造从医美到家美所需的全渠道产品矩阵。④Beforteen：定位“分级定制精准抗痘”的先进理念，通过AI技术与痤疮治疗的创新聚合，实现千人千面的分级定制痤疮诊疗方案。⑤大众护肤品与彩妆：2023年公司成功并购了悦江投资，获得“姬芮”和“泊美”两个品牌，补齐了公司大众线护肤及彩妆版图。
    发布2023年度权益分配预案与2024年员工持股计划草案。2023年利润分配方案为，向全体股东每10股派发现金股利6.00元（含税），预计合计派发现金股利2.52亿元（含税），现金分红比例为33.3%；鉴于公司2023年限制性股票激励计划首次授予限制性股票第一个归属期的业绩考核目标未达标，同意作废249名首次授予激励对象已获授但第一个归属期不得归属的137.85万股限制性股票；同时发布2024年员工持股计划草案。
    投资建议：公司积极打造多品牌矩阵，渠道布局深入，预计2024-2026年公司实现营业收入71.05、88.16、108.65亿元，分别同比+28.7%、+24.1%、+23.2%；归母净利润分别为11.20、14.15与17.65亿元，同比+48.0%、+26.4%与+24.7%，4月26日收盘价对应PE为21/17/13倍，维持“推荐“评级。
    风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；终端需求不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：四川水电边际贡献度明显，业绩蓄势待发

华能水电(600025)
    事件：4月26日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入234.61亿元，同比下降0.51%（经重述）；归母净利润76.38亿元，同比增长5.58%（经重述）；扣非归母净利润71.20亿元，同比增长8.35%（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.18元，合计派发现金红利32.40亿元，现金分红比例约42.42%。公司发布2024年一季报，报告期内实现营业收入44.20亿元，同比增长3.58%（经重述）；归母净利润10.65亿元，同比增长17.25%（经重述）；扣非归母净利润10.68亿元，同比增长43.24%（经重述）。
    云南省内短期承压，四川水电贡献明显：电量端，1Q24澜沧江流域来水同比持平，小湾、糯扎渡两大水库因承担电网系统调节任务，梯级蓄能未完全释放（同比多44亿千瓦时）叠加托巴水电站蓄水影响，单季度公司澜沧江流域10座电站完成电量114.11亿千瓦时，同比下降15.7%；其中澜上5座电站合计完成电量21.78亿千瓦时，同比下降13.8%；单季度四川水电旗下太平驿电站完成电量2.76亿千瓦时，同比增长15.5%；公司25万千瓦以下中小水电合计完成电量17.27亿千瓦时，同比增长2.6%（四川区域装机237.10万千瓦，云南区域装机14.88万千瓦）。电价端，当前云南冬春连旱延续，云南省内电力供需仍偏紧，2024年1-2月省内市场化交易平均电价同比上涨1.43分/千瓦时至0.3152元/千瓦时，增幅4.8%，但考虑电价相对较高的澜上电站电量下滑，公司在省内原有电站综合平均电价上涨有限。财务端，1Q24公司综合毛利率同比提升1.7pct至51.7%，我们测算1Q23四川水电综合毛利率为52.2%，综合毛利率提升或主要由四川水电贡献。
    债务优化，降本显著：公司部分电站发电机组、配电设备及水工机械折旧年限到期，折旧费用增幅放缓；此外，公司通过低利率资金提前置换存量债务等方式持续优化债务融资结构，2023年融资成本同比下降60个BP，全年公司利息费用同比下降4.86亿元，降幅14.9%；1Q24利息费用延续降势，单季度同比下降0.45亿元，降幅6.1%，公司充沛的现金流将持续减少有息负债规模，利息费用有望逐渐回落，提高利润水平。
    投资建议：公司电价的上行部分抵消电量下滑带来的业绩压力，Q1四川水电边际贡献明显，云南省内两大水库未来释放蓄能将逐步兑现增发电量；财务优化带来持续的内生增长。根据电量、电价的变化以及新并入资产，调整对公司的盈利预测，扣除永续债利息后，预计24/25年EPS分别为0.50/0.53元（扣除永续债利息后，追溯前值0.48/0.51元），新增26年EPS为0.56元，对应4月26日收盘价PE分别为19.3/18.2/17.2倍。考虑公司业绩稳定上行，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价10.00元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

2023年年报&2024年一季报点评：合同执行周期影响业绩表现，氢能业务快速增长未来可期

华电重工(601226)
    公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收71.74亿元，同比-12.57%；归母净利9752万元，同比-68.54%；扣非归母净利6466万元，同比-77.66%。其中，23Q4实现营收32.37亿元，同比+18.63%，归母净利1469万元，同比-90.77%；扣非归母净利441万元，同比-97.26%。2023年公司毛利率10.73%，同比-2.13pct，净利率1.38%，同比-2.4pct，其中23Q4毛利率5.68%，同比-9.7pct。受存量项目的减少，以及新签合同受执行周期影响转换率较低影响，2023全年收入增速下滑；海上作业船利用率降低，大额船机的固定成本对全年的业绩表现起到了较大影响。
    24Q1公司实现营收12.75亿元，同比+41.55%，归母净利亏损9713万元，同比减亏11.53%；扣非归母净利亏损1.01亿元，同比减亏9.20%；毛利率8.10%，同比-1.04pct。工程业务Q1开工较少且费用支出固定，常出现季节性亏损。
    主业表现受合同执行周期影响，在手订单充沛。2023年公司高端钢结构业务实现收入24.23亿元，同比-24.92%，主要受传统煤场封闭项目陆续结算影响，光伏等新业务尚未形成规模收入；物料输送工程业务受在手合同减少影响，实现收入15.09亿元，同比-42.22%；海洋与环境工程业务实现收入15.04亿元，同比+31.19%，主要系2022年新签海上风电项目陆续执行确认收入；热能工程业务实现收入12.03亿元，同比+0.26%。从盈利能力来看，高端钢结构、物料输送工程、海洋与环境工程、热能工程业务2023年毛利率分别为13.73%、14.61%、-2.34%、13.68%，分别同比+0.95pct、+0.01pct、-11.65pct、+2.34pct。公司2023年新签合同92.56亿元，同比+3.55%，已中标暂未签订合同20.64亿元；24Q1新签合同36.06亿元，同比+180.40%，已中标暂未签订合同15.51亿元。2024年公司将积极跟进广东、辽宁、河北、江苏等地总容量约600万千瓦的海上风电等项目，并大力开拓海外市场，推进印尼、乌兹别克斯坦、沙特、塞内加尔、刚果等国家的煤炭、钾肥、硫磺、盐、铁矿等散装物料输送项目。
    氢能业务快速放量，显著贡献业绩提升。公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭新台子一期25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目的执行，自主研发的1000Nm3和1200Nm3级别的碱性电解槽成功应用于铁岭新台子一期项目和内蒙古达茂旗项目，并顺利产氢。2023年氢能业务实现收入5.14亿元，同比+109044.77%，营收占比由0.01%提升至7.16%，实现13.06%的毛利率（2022年为-93.5%）。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目，氢能业务体量有望持续高增。
    现金流同比改善，期间费用率略有增长。2023年公司期间费用率9.91%，同比+1.6pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.95%、5.46%、3.36%、0.14%，分别同比+0.14pct、+1.06pct、+0.48pct-0.09pct。2023年末公司经营性现金流净额4.63亿元，同比+127.91%，主要系支付的税费金额减少所致。
    投资建议：我们看好公司①火电建设龙头，受益火电灵活性改造市场空间扩容，②华电集团有望持续赋能新业务，③氢能业务打造新增长极。我们预计公司2024-2026年归母净利为2.83、3.92和4.92亿元，现价对应PE分别为24、17、14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤电投资、新能源项目承接不及预期；氢能业务开拓不及预期。

2023年报及2024年一季报点评：深耕高盈利的美国市场，储能业务有望放量

阿特斯(688472)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报以及2024年一季报。2023年公司实现收入513.10亿元，同比+7.94%；实现归母净利润29.03亿元，同比+34.61%；实现扣非净利29.00亿元，同比+40.66%。
    24Q1公司实现收入95.97亿元，同比-18.88%，环比-21.28%；归母净利润5.79亿元，同比-36.98%，环比+815.43%；实现扣非净利6.38亿元，同比-23.39%，环比+90.94%。
    光伏组件销量高增，N型产能快速释放。受益于光伏行业高景气，23年公司光伏组件销售量30.72GW，同比增长45.3%，组件出货量连续13年位居全球前五；组件产品收入423.25亿元，同比增长8.72%；毛利率16.00%，同比提升4.35pct。公司积极布局N型新技术，23年陆续投产宿迁基地8GW、泰国基地8GW以及扬州基地一期14GW TOPCon电池产能，23年底公司TOPCon电池产能达30GW；并且，公司计划通过设备升级改造的方式进一步提升N型产能，预计24年底的TOPCon电池产能将达42.5GW。公司持续加强研发，提升产品竞争力，目前TOPCon电池量产效率约26%，良率达98%以上。展望24年，公司预计组件出货量将达42-47GW。
    加大美国产能布局，发力美国市场。依据公司全球战略发展和海外产能规划的需要，23年公司在美国德克萨斯州梅斯基特投产了5GW N型组件工厂，并于近期开始交付210尺寸产品，预计于24年内满产；23年10月，公司进一步宣布在美国印第安纳州杰斐逊维尔市启动年产5GW高效N型电池片项目计划，预期将于2025年底投入生产；同步叠加新建的泰国6.5GW组件产能和8GWTOPCon电池产能，将有助于增强公司在高盈利的美国市场的竞争力。
    储能业务在手订单充足，24年有望放量。23年公司储能系统销售量1.1GWh，同比下降43.5%，主要因为碳酸锂价格大幅下跌导致业主产生观望情绪；储能产品收入18.70亿元，同比下降45.25%；毛利率17.15%，同比提升5.13pct。公司持续加大储能产品布局，23年底SolBank储能系统的产能已扩大至10GWh，预计24年底将进一步扩大至20GWh。公司储能业务在手订单充足，23年底公司旗下阿特斯储能科技（e-STORAGE）拥有约63GWh的储能系统订单储备，已签署合同的在手订单金额26亿美元。24年公司预计大型储能系统发货总量将达6-6.5GWh，储能业务有望放量。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收为578.04/714.17/903.82亿元，归母净利润为37.13/50.45/65.88亿元，对应PE为12X/9X/7X，公司一体化产能持续扩张，出货量有望持续提升，储能系统业务也有望迎来放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧等。

2023年年报&2024年一季报点评：业绩短期承压，静待广义基建需求改善

苏博特(603916)
    公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收35.82亿元，同比-3.58%；归母净利1.60亿元，同比-44.32%；扣非归母净利1.46亿元，同比-43.87%。其中，23Q4实现营收10.06亿元，同比+0.57%，归母净利1898.45万元，同比-63.81%；扣非归母净利1657.23万元，同比-65.69%。2023年公司毛利率35.12%，同比+0.82pct，净利率6.52%，同比-3.12pct，其中23Q4毛利率35.31%，同比+0.61pct。
    24Q1公司实现营收5.79亿元，同比-13.07%，归母净利2108.94亿元，同比-47.82%；扣非归母净利2045.06万元，同比-47.90%。24Q1公司毛利率35.04%，同比-1.53pct。
    需求下行影响减水剂业务表现，功能性材料逆势增长。2023年受宏观经济增速放缓，行业景气度下降，市场需求收缩等诸多外部不利因素的影响，高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料业务分别实现收入20.38、1.03、5.20亿元，分别同比-12.14%、+4.94%、+3.64%；销量方面，分别为102.18、5.09、26.92万吨，分别同比-7.75%、-9.94%、-5.74%；价格方面，单位均价分别同比-4.75%、-4.61%、+9.94%，2023年公司环氧乙烷和甲醛的采购均价分别同比-13.41%、-15.10%。
    24Q1公司高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料业务分别实现收入2.83、0.1、1.1亿元，分别同比-24.51%、-52.44%、+13.07%；销量方面，分别同比-15.77%、-60.2%、-0.44%，预计主要受节后开复工节奏较慢影响；价格方面，单位均价分别同比-10.38%、+19.51%、+13.68%，24Q1公司环氧乙烷和甲醛的采购均价分别同比-1.04%、-18.58%。
    检测业务与海外业务表现优异。公司的高附加值检测业务在需求收缩的环境下仍体现了较强韧性，2023年和24Q1其他业务（主要为检测）分别实现收入9.20、1.76亿元，分别同比+15.72%、+1.80%。公司在“一带一路”等海外地区的布局逐步取得回报，2023年实现海外地区收入1.43亿元，同比+37.00%，占营收比重提升1.19pct至4.00%，未来将积极开拓东南亚、非洲等海外市场，稳健落实完善海外布局。
    期间费用率上行，现金流改善明显。2023年公司期间费用率26.49%，同比+2.64pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为10.47%、8.51%、6.06%、1.45%，分别同比+0.75、+1.35、+0.51、+0.03pct。2023年末公司经营性现金流净额3.7亿元，同比+68.82%，主要系购买材料支付的现金减少所致。
    万亿超长期特别国债和地方政府专项债有望拉动基建需求。2024《政府工作报告》提出拟安排地方政府专项债券3.9万亿元（同比增加1000亿元）；从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元，有望助力基建需求稳增长。
    投资建议：我们看好①万亿国债和专项债有望带动基建需求，②功能性材料业务、检测业务与海外业务逆势增长，③盈利、现金流质量改善，预计公司2024-2026年归母净利分别为1.88、2.16、2.38亿元，对应PE分别为18、16、14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：基建、市政项目推进不及预期；地产政策不及预期；新材料应用进程不及预期；原材料价格大幅波动的风险。

2023年年报及2024一季报点评：多业务领域积极拓展，全球竞争力持续强化

天顺风能(002531)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报和2024年一季报，23年公司实现营业收入77.27亿元，同比增长14.67%；实现归母净利7.95亿元，同比增长26.60%，扣非归母净利7.64亿元，同比增长20.45%。
    分季度来看，23Q4公司营收为13.20亿元，同比减少55.21%；归母净利0.75亿元，同比减少69.14%。24Q1公司实现营收10.54亿元，同比减少22.67%，归母净利1.48亿元，同比减少24.83%；扣非归母净利1.5亿元，同比减少21.07%。
    盈利水平方面，23年公司毛利率和净利率有所改善，分别为22.81%/10.12%，同比增加3.83pcts/0.98pcts；24Q1公司毛利率和净利率分别为30.39%/14.12%，同比分别+4.16pcts/-0.51pcts。
    主业经营稳健，多业务领域积极拓展：1）风电海工：23年海工业务实现营业收入15.1亿元、销量12.2万吨，已有四大基地陆续投产，包括江苏盐城射阳基地20万吨、江苏南通通州湾基地25万吨、广东揭阳惠来基地30万吨、广东汕尾基地20万吨的产能；同时，射阳二期30万吨、广东阳江基地30万吨和欧洲德国基地50万吨的产能正在建设中，福建漳州基地也处于前期规划准备阶段。2）风电塔筒：23年实现营业收入32亿元、销量45.3万吨，8大塔筒基地产能遍布华北、东北、华中、华东和华南等区域，在保持过往优势的同时更加关注精细化管理以及良好的经营性现金流管理；3）叶片及模具：23年实现营业收入15.7亿元，成功开拓拉挤业务，实现了拉挤板大梁的批量生产，目前常熟基地一期已落地调试完成92条拉挤板生产线，并将持续拓展玻纤、碳纤复合材料在船舶、航空领域的开发及应用。
    全球竞争力持续强化：23年国外收入增长较快，贡献营收5.81亿元，同比增长72.40%。公司已在德国设立了海工生产基地，实现了从产品出海到装备制造能力出海的转变。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收100.3/162.0/188.3亿元，归母净利润分别为14.2/24.5/29.9亿元，现价对应PE为12/7/6X，考虑公司风塔龙头地位稳固、海工全球布局稳步推进，维持“推荐”评级。
    风险提示：政策不及预期，行业需求不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩短期承压，新兴业务光芯片&超导加速推进聚焦突破

永鼎股份(600105)
    事件：4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年全年实现营收43.45亿元，同比增长2.78%，实现归母净利润4325.03万元，同比下降79.82%，实现扣非归母净利润682.14万元，同比下降88.91%。从24Q1单季度来看，实现营收8.16亿元，同比下降12.75%，环比下降41.68%，实现归母净利润2732.30万元，同比增长13.14%，环比扭亏。实现扣非净利润2183.24万元，同比增长34.56%，环比扭亏。
    光通信行业需求波动、信用减值损失同比增加等因素导致公司业绩短期承压：2023年公司归母净利润同比下降79.82%，主要原因包括了：A）上年度（2022年）转让上海珺驷80%股权导致22年度归母净利润增加1.28亿元；B）本年度信用减值损失同比增加4384.90万元，主要系对武汉光通其他应收款计提减值准备4541.53万元；C）光通信板块订单未达预期，整体毛利率同比下降。具体分产品板块来看，1）光通信：23年实现营收8.23亿元，同比下降17.63%，毛利率13.34%，同比下降1.93pct；2）汽车线束：23年实现营收13.97亿元，同比下降15.37%，毛利率14.21%，同比增长4.13pct。汽车线束新项目进入量产稳定期，工厂优化效率，直接人工成本下降，推动毛利率增长；3）电力工程：23年实现营收14.87亿元，同比增长45.27%，主要源于孟加拉库尔纳电厂项目建设竣工，孟加拉GTOG项目本期完工进度同比增长。电力工程毛利率20.10%，同比增长6.27pct；4）大数据应用：23年实现营收9579.00万元，同比增长99.29%，毛利率41.96%，同比下降8.98pct；5）超导及铜导体：23年实现营收4.39亿元，同比增长13.99%，毛利率15.26%，同比增长4.38pct。
    新兴领域光芯片&超导加速推进，聚焦突破：光芯片方面，公司在无源波分Filter（滤波片）芯片、AWG（阵列波导光栅）芯片、有源激光器芯片三个细分市场均有布局。Filter（滤波片）而言，公司实现了100G DWDM（密集波分复用）及各类跳片芯片的批量化生产，同时50G PON、激光雷达领域均完成滤光片小批量出货。激光器芯片方面，公司IDM模式技术实力突出，目前多款芯片已流片成功，技术实力国内居前，目前已向客户提供多款芯片进行验证。超导方面，公司加速推进高温超导带材在磁约束可控核聚变、超导感应加热、磁拉单晶和超导电缆等领域的应用，当前持续扩充二代高温超导带材产能，未来发展空间广阔。
    投资建议：公司在持续巩固光通信、海外电力工程、汽车线束等传统业务市场地位的同时，加速推进光芯片&高温超导等高技术壁垒领域的快速发展未来成长空间广阔。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.23/3.83/6.14亿元，对应PE倍数为27X/16X/10X。维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新兴领域发展不及预期。

系列点评三：业绩符合预期 空簧定点加速

保隆科技(603197)
    事件概述：公司披露2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年营收59.0亿元，同比+23.4%；归母净利润3.8亿元，同比+76.9%；扣非归母净利润2.9亿元，同比+251.9%。公司2024Q1营收14.8亿元，同比+24.9%，环比-14.9%；归母净利润0.7亿元，同比-27.2%，环比+69.8%；扣非归母净利润0.7亿元，同比-7.8%，环比+292.4%。
    2023Q4业绩承压2024Q1符合预期。1）营收端：2023年公司营收59.0亿元，同比+23.4%，受益于2023年汽车市场复苏以及新业务放量，公司汽车OEM&AM市场营收56.5亿元，同比+28.2%，其中TPMS、空悬、传感器业务营收同比分别+29.4%/+174.8%/+45.2%，维持高速增长。2024Q1营收14.8亿元，同比+24.9%，环比-14.9%，符合预期。2）利润端：2023年公司归母净利润为3.8亿元，同比+76.9%，落于此前业绩预告中枢下方，主要系2023Q4一次性计提及减值影响；2024Q1归母净利润为0.7亿元，同比-27.2%，环比+69.8%，符合预期。2024Q1公司毛利率为29.5%，同比+1.2pct，环比+3.3pct；净利率为4.6%，同比-3.4pct，环比+2.2pct。3）费用端：2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.7%/7.6%/8.9%/1.8%，同比分别-0.4/+0.7/+1.3/+0.7pct，环比分别-1.7/+1.4/-0.2/+0.6pct，管理费用率受股权激励费用影响，同环比均有所提升。
    国产替代加速空簧持续斩获新定点。公司空气悬架业务陆续斩获新定点，根据我们的测算，至今公司已获定点项目金额累计超180亿元，其中2024M1-4新增定点金额累计超50亿元，新增订单维持高增速。根据盖世汽车的数据，公司2023年空悬搭载量市场份额达到20.7%，2024年公司合肥园区二期新建厂房将投入使用，空气悬架业务规模有望进一步扩大。
    传统业务稳健增长传感器和ADAS扬帆起航。2023年TPMS发射器营收19.1亿元，同比+29.3%，子公司保富电子在规模效应下营收增长迅速；车辆气门嘴销售2.2亿支，营收7.8亿元，同比+9.6%，业务营收稳定增长；金属管件受益于轻量化行业趋势，营收14.2亿元，同比+6.1%。根据公司2023M10披露，传感器业务公司已获定点项目累计超过60亿元；公司提前布局ADAS抢占增量市场，已获定点项目累计超过50亿元。
    投资建议：公司传统业务全球市占率领先、基本盘稳固；公司新业务空气悬架、传感器、ADAS产品矩阵完整，不断获得新客户和新定点，打造公司新增长点。我们预计公司2024-2026年营收为78.5/96.5/124.2亿元，归母净利润为5.1/6.9/9.5亿元，对应EPS为2.38/3.27/4.47元。按照2024年4月26日收盘价43.18元，对应PE分别为18/13/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：销量不及预期；客户拓展不及预期；新业务发展不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：4Q23营收同比增长34%；12个高性能结构件研发成功

菲利华(300395)
    事件：4月23日，公司发布2023年报，全年实现营收20.9亿元，YoY+21.6%；归母净利润5.4亿元，YoY+10.0%。4月26日，公司发布2024年一季报，1Q24实现营收4.1亿元，YoY-17.8%；归母净利润0.8亿元，YoY-30.8%。业绩表现符合预期。公司受到行业需求节奏放缓的影响，但我们注意到，截至2023年12月31日，公司已有12个高性能复合材料结构件产品项目研发成功，未来随着下游需求恢复，有望为公司贡献业绩。
    4Q23营收同比增长34%；盈利能力保持较高水平。1）单季度：4Q23公司营收6.0亿元，YoY+33.8%；归母净利润1.3亿元，YoY+11.0%；扣非净利润1.2亿元，YoY+3.0%。2）盈利能力：2023年公司毛利率同比减少1.7ppt至49.5%；净利率同比减少2.3ppt至27.5%，利润率有波动但保持在较高水平。
    23年制品营收同比增长52%；上海石创快速增长。2023年，分产品看：1）石英制品：营收6.8亿元，YoY+52.2%，毛利率同比减少2.33ppt至31.7%；2）石英材料：营收13.4亿元，YoY+9.7%，毛利率同比增加0.68ppt至60.3%。分子公司看：1）上海石创：营收同比增长56.8%至6.7亿元；净利润同比增长25.2%至0.6亿元；2）潜江菲利华：营收同比增长34.4%至3.9亿元；净利润同比增长32.4%至0.7亿元；3）中益科技：营收同比增长49.4%至1.2亿元；净利润同比增长44.1%至0.2亿元。年产能：1）新增电熔1200吨、合成100吨、气熔600吨；2）融鉴科技高纯石英砂项目一期10000吨顺利投产。
    紧跟市场需求导向，持续加大研发力度。2023年期间费用率同比增加2.0ppt至19.8%：1）销售费用率同比增加0.1ppt至1.2%；2）管理费用率同比减少0.5ppt至8.7%；3）财务费用率为-0.7%，去年同期为-1.4%；4）研发费用率同比增加1.7ppt至10.7%。公司持续加大研发力度，石英纤维电子布研发进程稳步推进；推出国内首创10.5代TFT-LCD光掩膜基版，子公司合肥光微光掩膜基版精密加工项目建成投产，填补国内空白。截至1Q24末，公司：1）应收账款及票据9.7亿元，较年初增加9.7%；2）预付款项2.8亿元，较年初增加44.7%；3）存货7.0亿元，较年初增加5.2%；4）合同负债0.1亿元，较年初减少35.4%。2023年经营活动净现金流为2.7亿元，YoY-34.6%。
    投资建议：公司是我国高端石英材料龙头，半导体制程用气熔石英玻璃材料通过了三大国际半导体原厂设备商及日立高新认证；上海石创的石英玻璃制品通过了中微公司与北方华创认证。公司两次定增赋能长期发展，三期激励激发成长动能。我们考虑到需求释放节奏，预计公司2024~2026年归母净利润分别是6.2亿元、7.8亿元和10.0亿元，当前股价对应2024~2026年PE分别是22x/18x/14x。我们考虑到公司较强的产品壁垒，维持“推荐”评级。
    风险提示：募投项目建设不及预期、下游需求恢复不及预期等。

2023年年报&2024年一季报点评：业绩持续高速增长，优异的成长性和领先的产品力奠定公司龙头地位

赛轮轮胎(601058)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年报&2024年一季报：（1）2023年实现营业收入259.78亿元，yoy+18.61%；实现归母净利润30.91亿元，yoy+132.07%；扣非净利润31.46亿元，yoy+135.64%。（2）2023Q4实现营收69.67亿元，yoy+34.38%，qoq-5.61%；实现归母净利润10.66亿元，yoy+299.26%，qoq+8.86%；扣非净利润10.48亿元，yoy+312.76%，qoq+8.60%。（3）2024Q1实现营收72.96亿元，yoy+35.84%，qoq+4.72%；实现归母净利润10.34亿元，yoy+191.19%，qoq-3.06%；扣非净利润10.15亿元，yoy+176.54%，qoq-3.13%。
    在建产能持续落地，公司业绩保持成长性。公司目前规划了越南、柬埔寨、墨西哥、印尼四个海外基地，其中越南三期基地今年的产量有望随着产能的爬坡而持续提升，柬埔寨、印尼、，墨西哥基地的产能有望于2025年陆续落成，为公司业绩增长提供保障。此外，公司还规划了董家口基地，保持了公司中远期的成长性。
    不断提升研发支出锻造高产品力。2023年，公司研发费用达到8.38亿元，研发费用占营收比值也达到了3.23%，创过去几年的新高。保持较高的研发支出也为公司锻造了高端产品力，为公司未来盈利能力的进一步提升打好基础：（1）公司成功研发出“液体黄金轮胎”，同时优化了“滚动阻力、抗湿滑、耐磨性”这三大性能，并且公司开始加大产品的宣传推广，2023年2月，公司在国内轮胎门店发布了四大系列液体黄金乘用车轮胎产品，并且在多地施行试驾体验活动，结合线上和线下的销售渠道，随着消费者认知的提升，公司“液体黄金轮胎”产品有望持续为公司贡献增量；（2）公司的非公路轮胎产品矩阵中已包含生产壁垒较高的巨型工程胎，其中59/80R63型号的巨胎在露天煤矿2年的路试中，平均运行时间达到了国际先进水平。同时公司也成功配套了国内外如卡特彼勒、约翰迪尔、三一重工等知名企业，随着公司青岛、潍坊、越南基地非公路轮胎产能的持续爬坡，以及下游矿山开采支出和全球基建投资力度的加大，公司非公路轮胎板块业绩有望持续攀升。
    投资建议：公司轮胎产能持续扩张，海内外轮胎消费景气度上行，并且公司配套液体黄金产能提升自身产品性价比。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.12、49.76、58.84亿元，现价（2024/4/26）对应PE分别为13X、11X、9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料成本大幅上行；项目建设不及预期；航运等运力紧张。

2023年报及2024年一季报点评：稳健收官，动能充足

安井食品(603345)
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，23年实现营收140.45亿元，同比+15.29%；归母净利润14.78亿元，同比+34.24%；扣非净利润13.65亿元，同比+36.80%。单季度看，23Q4实现营收37.74亿元，同比-6.27%；归母净利润3.56亿元，同比-13.41%；扣非净利润3.38亿元，同比-13.93%。24Q1实现营收37.55亿元，同比+17.67%；归母净利润4.38亿元，同比+21.24%；扣非净利润4.20亿元，同比+21.56%。23年公司拟A股每股派发现金红利1.775元（含税），占23年归母净利润的比例为35.10%。
    主业增长稳健，并表业务贡献增量。产品方面，23年速冻面米实现收入25.45亿元，同比+5.40%，增速放缓主要受商超渠道市场环境影响所致；速冻肉制品实现收入26.27亿元，同比+10.22%，稳步增长；速冻菜肴制品实现收入39.27亿元，同比+29.84%，主要系新柳伍并表及安井小厨系列产品增量所致；农副产品实现收入5.09亿元，同比+33.98%，主要系新柳伍并表影响所致；休闲食品实现收入0.05亿元，同比-55.22%，主要系英国功夫食品公司产品结构调整导致常温休闲食品业务收入下降所致。
    商超渠道持续调整，经销商/特通直营/电商增速亮眼。渠道方面，经销商/特通直营/电商渠道收入分别113.69/10.71/3.20亿元，同比+15.96%/28.88%/145.92%，主要系公司加大渠道开发及新柳伍并表影响，其中电商渠道毛利率同比-9.68pcts主要系新柳伍并表及加大该渠道促销力度。商超渠道实现收入8.47亿元，同比-13.42%，主要系商超客流减少、部分门店关停导致销售下降；新零售渠道实现收入4.37亿元，同比-0.32%，毛利率同比+7.88pcts，主要系产品结构调整所致。
    成本回落、控费提效，盈利能力优化。23年公司实现毛利率23.21%，同比+1.25pcts，主要系原材料成本回落。费用方面，23年销售/管理/研发/财务费用率分别6.59%/2.74%/0.67%/-0.64%，同比-0.57/-0.07/-0.09/-0.02pcts，主因公司减少促销人员和广告投入、股份支付分摊费用减少等影响。23年实现扣非净利率9.72%，同比+1.53pcts。
    投资建议：外部需求相对疲软下公司积极调整应对顺应行业发展变化，相关动作有序推进，产品端推锁鲜装打爆品，渠道端开团餐做终端，我们看好公司在品类及渠道开发下的持续增长能力，预计公司2024-2026年营业收入分别为161.9/184.4/207.5亿元，同比+15.3%/13.9%/12.5%；归母净利润分别为16.9/19.2/21.5亿元，同比+14.1%/13.7%/12.1%，当前股价对应P/E分别为15/13/11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，食品安全风险，行业竞争加剧。

2023年年报及2024年一季报点评：AI基础生态建设者，算力龙头地位稳固

中科曙光(603019)
    事件概述：公司发布了2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入143.53亿元，同比增长10.34%；归母净利润18.36亿元，同比增长18.88%；扣非归母净利润12.78亿元，同比增长10.98%。2024年一季度，公司实现营业收入24.79亿元，同比增长7.86%；归母净利润1.43亿元，同比增长8.86%；扣非归母净利润0.57亿元，同比增长16.00%。
    助力AI向细分场景落地，三位一体构建软硬件生态。1）AI技术软件栈DAS：DAS是曙光软件生态的核心，旨在为千万客户提供便捷高效的智能计算解决方案，依托基础硬件系统及开发工具栈，结合储备的高效算子库、框架及组件等，进一步提升AI全栈优化能力。2）曙光AI模型仓库：开放百余款模型源码下载，创新“算法分享×算力支持”模式，以下载即用、快速适配、稳定高效的使用体验，为千行百业开发者搭建起易用高效的大模型平台。3）全国一体化算力服务平台：通过网络链接各类算力基础设施资源，并建立以应用服务为导向的创新型算力服务平台，降低用户使用门槛、提高算力应用水平，为千行百业提供“集算力、数据、应用、运营、运维为一体的服务”。4）“立体计算”：以立体算力建设、立体应用赋能、立体生态共生，加速算力转化为生产力，进而释放各行业、各区域的发展力；长沙5A级智算中心率先落地，该中心已吸引上百家企业入驻共建，实现万余家商业应用接入，未来公司将以长沙为起点走向全省，释放千行百业发展力，持续推动计算产业繁荣。
    液冷数据中心解决方案行业领先，存算一体化打造核心竞争力。1）液冷数据中心解决方案：子公司曙光数创打造了SLiquid技术品牌和CloudBASE数据中心整体解决方案品牌；根据赛迪顾问《2023中国液冷应用市场研究报告》，2021年至2023年H1，曙光数创以平均58.8%的市场份额，位列中国液冷数据中心基础设施市场规模第一，在青岛打造了全国规模最大的液冷数据中心全链条产业创新基地。2）存储：根据赛迪发布的《中国先进存力发展研究报告》，曙光存储在数据流动性、安全性、可靠性以及技术前瞻性等四项指标各占鳌头，综合实力位列中国厂商之首。3）存算一体化：成功部署业内首个存算一栈式液冷数据中心——华南理工大学液冷数据中心。
    投资建议：公司积极拥抱AI市场，推出了DAS、AI模型仓库等软件产品，凭借在存储、液冷、云计算等领域的技术积累，在液冷数据数据中心基础设施市场行业领先，在AI大趋势下有望迎来快速发展期。预计公司2024-2026年归母净利润为23.16/29.25/33.63亿元，对应PE分别为29X、23X、20X，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI技术发展发展进程不及预期；行业竞争加剧的风险。

2023年年报及2024年一季报点评：铯铷业务高速增长，锂盐降本效果初步显现

中矿资源(002738)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。1）2023年：公司实现营收60.1亿元，同比-25.2%，归母净利22.1亿元，同比-33.0%，扣非归母净利21.3亿元，同比-33.9%；2）2023Q4：实现营收10.1亿元，同比-60.5%，环比-28.2%，归母净利1.4亿元，同比-88.9%，环比-75.7%，扣非归母净利1.1亿元，同比-91.4%，环比-80.4%；3）分红：2023年拟每10股派发现金红利10元（含税）；4）2024Q1：实现营收11.3亿元，同比-45.6%，环比+11.8%，归母净利2.6亿元，同比-76.6%，环比+85.5%，扣非归母净利2.3亿元，同比-79.3%，环比+117.2%。
    锂盐：Bikita锂矿项目投产，自有矿产量大幅提升。1）量：2023年锂盐产量1.84万吨，同比-19.5%，其中自有矿产量大幅提升，达到1.58万吨主要由于Bikita锂矿200万吨/年透锂长石改扩建项目2023年7月投产，代工0.26万吨，锂盐销量1.74万吨，同比-28.1%。2）库存：截至2023年底锂盐库存0.17吨，保持低位；3）价：2023年国内电氢含税均价27.2万元/吨，同比-41.9%，公司锂盐销售均价24.4万/吨，与市场价基本同步。
    铯铷：量价齐升，原料垄断保障业绩持续增长。2023年铯铷业务实现营收11.2亿元，毛利7.2亿元，毛利率达64.4%；其中铯铷精细化工量价齐升，2023年产量962吨，同比+21.1%，销量999吨，同比+25.9%，实现营收7.0亿元，同比44.0%，毛利4.9亿元，同比+44.3%，毛利率高达70.0%；Tanco矿山是全球储量最大、唯一在产的铯榴石矿山，公司基本垄断全球优质铯矿原料，铯铷业务业绩贡献有望保持快速增长。
    锂盐降成本：锂矿原料结构转变+电力成本降低，24Q1降本效果初步显现。2023年锂矿原料以Bikita矿山透锂长石精矿为主，2023年11月Bikita矿山200万吨锂辉石项目达产，2024年开始锂矿原料将转变为锂辉石精矿为主。同时，Bikita锂矿光伏发电项目、132KV输变电项目分别于2024年2、3月份完工，原料结构转变+电力成本大幅降低助力完成降本目标。
    核心看点：1）锂盐：一体化布局，扩产+降成本同步推进。2023年11月，Bikita矿山200万吨透锂长石+200万吨锂辉石项目达产，春鹏锂业3.5万吨锂盐项目投产，截至2023年底合计拥有6.6万吨一体化锂盐产能，同时继续推进Tanco矿山、非洲一体化扩产项目；降本举措快速落地，增强盈利能力；2）小金属：全球铯铷龙头，业绩贡献持续增长。垄断全球优质铯矿原料，铯铷业务毛利率高，盈利能力强，业绩贡献有望继续高速增长；3）铜矿：布局铜矿业务，打造新的盈利增长点。2024年3月，收购赞比亚Kitumba铜矿65%权益，规划25年实现5万吨产能目标，同时计划两年收购新的铜矿资源，公司地勘优势显著，有望助力已有铜矿增储和未来优质铜矿收购。
    投资建议：锂盐业务一体化布局，扩产+降本增效同步推进，铯铷业务业绩保持快速增长，布局铜矿，打造新的盈利增长点，我们预计公司2024-2026年归母净利13.3、19.8和32.5亿元，对应4月26日收盘价的PE为19、13和8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

2023年年报和2024年一季报点评：24Q1业绩大增，产业布局持续完善

新天然气(603393)
    事件：2024年4月26日，公司发布了2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业收入35.17亿元，同比增长2.94%；实现归母净利润10.48亿元，同比增长13.45%；实现扣非归母净利润10.16亿元，同比增长8.40%。2024年一季度，公司实现营业收入11.31亿元，同比增长11.11%；实现归母净利润3.32亿元，同比增长126.85%；实现扣非归母净利润3.32亿元，同比增长125.40%。
    煤层气产销大幅增长，毛利率维持高位。截至2023年末，潘庄和马必两个区块的2P储量约197亿立方米，公司煤层气储量资源丰富。经营方面，1）产销量：2023年公司煤层气总产量17.04亿立方米，同比增长16.16%；总销量完成16.25亿立方米，同比增长14.78%。其中，潘庄区块产销量分别为11.32、10.85亿立方米，同比减少4.27%、减少5.47%；马必区块产销量分别为5.72、5.40亿立方米，同比增长101%、增长101%。2）价格：公司煤层气以管道气销售为主，23年实现煤层气均价2.09元/立方米，同比降低7.83%。其中，潘庄和马必区块均价分别为2.07、2.13元/立方米，同比降低10.39%、增长3.90%。
    3）成本：公司拥有潘庄区块和马必区块的分成权益分别为80%和70%，以此计算公司的净销量约为12.46亿立方米，从而推算公司的煤层气单位成本为0.77元/立方米，同比上年降低11.33%。4）毛利率：公司煤层气业务实现毛利率59.87%，同比下降5.19pct，但依然处于较高水平。
    强链、延链和补链，产业链得到不断夯实。一方面，公司不断夯实煤层气的资源的竞争力，完成了亚美能源的私有化，取得了以产品分成合同模式合作开发的约528.3平方公里的紫金山区块，并获得了贵州的页岩气资源；另一方面，公司持续延伸产业链，控股65%与克拉玛依市城市建设投资发展有限责任公司合资成立新疆明新油气勘探开发有限公司，完成博爱益众的破产重整、更名为河南鑫泰新合清洁能源有限公司、构建了以LNG工厂为桥头堡的河南市场并辐射周边地区，并全资设立河南鑫泰清洁能源科技有限公司、专注于中深部煤层气的勘探开发。
    股票激励计划彰显信心，25年产量相比23年增速不低于20%。公司发布了2024年限制性股票激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为140万股，授予价格为16.39元/股，且制定了2024-2025年的业绩考核指标，两个限售期的条件分别是23年为基数，24年营业收入和产量增长率不低于10%，以及25年营业收入和产量增长率不低于20%，彰显了公司对未来发展的信心。
    投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为15.06/17.02/18.99亿元，EPS分别为3.55/4.02/4.48元/股，对应2024年4月26日的PE分别为10倍、8倍、8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

2023年年报及2024年一季报点评：短期收入承压，期待改革成效

三全食品(002216)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报点评，23年实现营收70.56亿元，同比-5.09%；归母净利润7.49亿元，同比-6.55%；扣非净利润6.46亿元，同比-8.95%。单季度看，23Q4实现营收16.41亿元，同比-21.83%；归母净利润1.97亿元，同比-28.63%；扣非净利润1.62亿元，同比-38.76%。24Q1实现营收22.54亿元，同比-5.01%；归母净利润2.30亿元，同比-17.76%；扣非净利润1.97亿元，同比-18.04%。23年公司拟全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税），本次利润分配4.40亿元，占归母净利润58.66%。
    传统面米承压，B端持续开拓。分市场：23年餐饮市场收入14.30亿元，同比+17.93%，B端持续开拓，预计大B端增速高于小B；零售创新市场收入56.26亿元，同比-9.58%，主因同期基数偏高叠加本年度零售市场消费力复苏较缓。分产品：23年速冻面米收入58.29亿元，同比-9.46%，预计传统品类水饺、汤圆等除受春节跨期影响外，行业同质化竞争、商超分流下营收同比下滑，预计新品、次新品增长较快；速冻调制收入10.76亿元，同比+28.44%，冷藏及短保收入1.0亿元，同比-8.29%。分渠道：23年经销/直营收入分别55.18/12.54亿元，同比-2.25%/-18.87%，直营渠道主要受商超经营影响同比下滑；直营电商收入2.29亿元，同比+20.71%，23年线上主打单品“生水饺”销售额破亿，产品与线上渠道匹配度提升下线上持续放量。
    毛利承压拖累盈利，23年/24Q1扣非净利率同比-0.39/-1.39pcts。23年/23Q4公司毛利率分布25.84%/22.76%，同比-2.23/-4.05pcts，预计毛利下滑主因：1）大盘略有下滑下固定成本摊薄有限，2）行业竞争下渠道投入加大（价格折扣），3）水饺汤圆等占比下降；24Q1毛利率同比-1.68pcts至26.60%。费用端，23年销售/管理费用率11.48%/2.30%，同比-0.41/-0.64pcts，零售端促销物料和促销人员投入持续精准化；24Q1销售/管理费用率12.23%/1.87%，同比-0.38/-0.18pcts。23年实现扣非净利率9.15%，同比-0.39pcts；24Q1实现扣非净利率8.76%，同比-1.39pcts。
    经营改革有序推进，期待成效显现。产品端传统面米稳健经营，持续发力创新产品；渠道端改革调整组织架构，直营渠道稳存量控费提效，发力电商等新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户，产品渠道匹配下有望实现稳健增长。
    投资建议：预计2024-2026年营收分别为72.2/74.7/77.9亿元，同比+2.3%/3.5%/4.2%；归母净利润为7.6/7.8/8.1亿元，同比+1.2%/2.7%/4.4%，当前股价对应P/E分别为14/14/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上行，行业竞争加剧。

2023年年报及2024一季报点评：订单充足，经营稳健

泰胜风能(300129)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报和2024年一季报，23年实现营业收入48.13亿元，同比增长53.93%；归母净利2.92亿元，同比增长6.37%，扣非归母净利2.52亿元，同比增长31.27%。
    分季度来看，23Q4公司营收为18.35亿元，同比增长82.78%；归母净利0.56亿元，同比减少48.07%。24Q1公司实现营收6.57亿元，同比减少18.38%；归母净利0.55亿元，同比减少39.69%；扣非归母净利0.51亿元同比减少30.48%。
    盈利水平方面，23年公司毛利率和净利率分别为18.09%/6.11%，同比减少0.29pcts/2.53pcts；24Q1公司毛利率和净利率分别为20.12%/8.47%，同比减少2.01pcts/2.62pcts。
    分产品来看：受益于陆上风电发展态势良好，2023年公司陆风装备收入34.94亿元，同比增长31.08%，占营业收入比重72.59%，其中钢塔和混塔销量分别为43.9万吨和1.7万立方米；23年海风装备收入10.8亿元，同比增长173.31%，占营业收入比重22.44%，实现销量12.8万吨。
    在手订单充足：公司在手订单情况良好，截至24Q1在执行及待执行订单约41.3亿元，其中海外订单约15亿元；24Q1陆风电装备类订单新增约8.2亿元，截至24Q1末在执行及待执行约32亿元；24Q1海上风电及海洋工程装备类订单新增约1.4亿元，截至24Q1在执行及待执行约8.7亿元。
    扬州生产基地落地，助力双海战略稳扎稳打：海外业务是公司业务发展的重点之一，以出口产品为主的扬州泰胜生产基地已于2023年内落成并投产，该基地专为大型、高端塔筒产品而设计建设，设计产能为25万吨。目前，扬州生产基地正处于产能爬坡期。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为63.6/76.6/81.6亿元，增速为32%/21%/6.5%；归母净利润分别为6.6/8.4/9.9亿元，增速为125%/28%/17%，对应24-26年PE为11x/8x/7x。考虑风电行业需求景气，公司有望深化“双海”战略和产能扩张，提升市场份额，成长性突出，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格波动的风险，汇率波动风险

2023年年报及2024年一季报点评：乘新能源行业东风，龙头客户与规模优势形成良性循环

华峰铝业(601702)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收92.9亿元，同比+8.73%，归母净利9.0亿元，同比+35.06%。单季度来看，2023Q4公司实现营业收入26.0亿元，同比+16.98%，环比+2.84%，归母净利润2.4亿元，同比+58.11%，环比-5.7%；2024Q1实现营收23.6亿元，同比+18.28%，环比-9.05%，归母净利润2.5亿元，同比+49.5%，环比+7.5%。
    2023年公司归母净利润同比增长2.33亿元。主要原因在于下游终端客户新能源产品市场占有率提高使得铝材需求量增加以及产品成本有效把控的双重作用。2024Q1公司营收23.62亿元，同比+18.28%，归母净利润2.54亿元，同比+49.54%，主要由于销量增长带动毛利增减（同比+0.42亿元）以及其他收益（同比+0.38亿元）增加所致。1）量：2023年公司主营业务铝板带箔产量同比增长5.03万吨至38.76万吨，同比+14.9%。2）价：公司采用“铝锭价格+加工费”定价模式，受铝价变动及铝板带项目产能相对过剩影响，2023年公司产品单吨价格约为2.37万元，同比-6.75%，平均加工费约为7199元/吨，同比8%。3）成本：由于2023年铝价下降，废料利用率上升，产量提升单位固定成本下降以及内部管理等原因，公司2023年产品单吨成本约为1.99万元，同比-6.75%，制造成本约为3439元，同比-20.27%。4）利润：公司2023年铝板带箔实现吨毛利3760元，同比+7.08%，铝加工板块整体实现毛利率15.84%，同比+2.04pct。
    核心看点：复合材料壁垒高筑，加工费与良率抬升盈利水平，深度绑定龙头客户，产能稳健扩张。（1）行业壁垒：复合材料建厂投资壁垒、工艺壁垒与供应链壁垒高筑，具有投资规模大，工艺复杂难点众多、产品认证周期长等诸多限制，共同推动加工费刚性。（2）良率优势：公司核心加工环节引进先进设备，目前生产良率已达到73%，远高于业内平均水平，未来有望进一步提升1至2个百分点。（3）客户优势：热交换领域，客户包括日本电装株式会社、德国马勒集团等全球知名汽配集团以及三花、银轮和纳百川等新能源领域热管理主流厂商；新能源汽车动力电池领域，公司客户包括锂电池精密结构件和汽车结构件领先厂商科达利及国内知名的动力类铝塑膜供应商上海紫江等知名企业。（4）产能布局：公司现有重庆上海两大生产基地，具备35万吨的年产能力，且产能瓶颈多集中于前端热轧环节，可通过采购半成品铝锭等方式实现产能释放，此外公司重庆二期年产15万吨项目稳步推进，有望2025年实现建成投产，产能扩张得到保证。
    投资建议：随着公司下游客户市占率逐步提升，叠加产能布局稳健扩张，我们预计2024-2026年，公司归母净利润为11.45、13.95、16.12亿元，对应现价的PE分别为17/14/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目进展不及预期，新能源行业增长不及预期，加工费下滑等。

2024年一季报点评：全球化大建材发展蓬勃，注销股份提振投资价值

科达制造(600499)
    公司披露2024年一季报：24Q1实现营收25.62亿元，同比+2.83%，归母净利3.11亿元，同比-22.60%，扣非净利2.76亿元，同比-25.71%。毛利率26.85%，同比-5.37pct、环比+3.04pct，净利率15.92%，同比-6.53pct、环比+16.87pct。
    “大建材”全球化战略逐步凸显优势，助力营收增长
    公司24Q1营收同比+2.83%，得益于陶瓷机械、配件耗材市场和海外建材业务拓展。其中，陶瓷机械业务订单实现大幅增长，海外订单合计占比超过65%，逐步显现全球化战略优势。公司2023年参股国瓷康立泰、收购意大利模具企业FDS，发展配件耗材及欧洲市场。加快海外布局，建设土耳其BOZUYUK工厂、印尼子公司、东欧和墨西哥办事处等，强化海外服务网络和配件供应能力。
    海外建材业务产销量增长，虽短期内市场结构性竞争使盈利空间承压，但建材业务产能、品类、区域均在拓展布局，可逐步缓解短期影响。肯尼亚洁具项目24年1月投产，喀麦隆陶瓷项目、坦桑尼亚玻璃项目预计年内投产，科特迪瓦陶瓷项目、南美秘鲁玻璃项目正在建设，美洲洪都拉斯陶瓷项目正在筹备。现有在建项目达产后，预计年产能将超2亿平米陶瓷、260万件洁具、40万吨建筑玻璃。
    销量超预期，蓝科锂业持续贡献现金流
    科达共持有蓝科锂业43.58%股份，利润贡献体现在投资收益。24Q1蓝科锂业对公司归母净利的贡献为1.01亿元，较上年同期-0.67亿元。蓝科锂业提质稳产技改工程完成并已投入运行，碳酸锂产能达4万吨/年，产销量均实现同比增长，24Q1销量0.99万吨，同比增长0.85亿吨。而24Q1碳酸锂单吨平均售价较23Q1下跌近32万元/吨，价格大幅下滑。对科达利润的影响市场已有所预期。
    注销股份，提高长期投资价值
    公司拟将前期已回购的30,563,538股股份（占公司当前总股本的1.57%，回购支付总金额约5亿元）用途，由“用于实施员工持股计划及/或股权激励”变更为“用于注销并相应减少注册资本”。公司本次注销股份，将提升每股收益水平，提高公司长期投资价值。
    投资建议：我们看好公司建材、机械、锂电三大业务共振，出海蓬勃。陶机龙头地位稳固，纵深陶瓷产业链，出海挖掘增长红利，积极布局非洲陶瓷产业，并拓展洁具、玻璃品类；同时锂电池材料、锂电设备有序推进，延伸锂电新能源业务，发展新增长极。我们预计公司2024-2026年归母净利为17.3、19.2、22.0亿元，现价对应PE为11、10、9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产线新增过多、竞争加剧的风险；汇率波动超预期的风险；国内建材机械需求快速下降的风险；碳酸锂价格波动剧烈的风险。

2023年年报及2024年一季报点评：黄金产品拉动收入与毛利额增长，分红金额同比上行

周大生(002867)
    事件概述。2023年，公司实现营收162.90亿元，同比+46.52%，实现归母净利润13.16亿元，同比+20.67%，实现扣非归母净利润为12.68亿元，同比+23.64%。24Q1，实现营收50.70亿元，同比+23.01%，实现归母净利润3.41亿元，同比-6.61%，实现扣非归母净利润3.36亿元，同比-5.70%。
    黄金产品高景气带动公司收入快速增长。2023年，公司实现营收162.90亿元，同比+46.52%。1）分产品看：素金首饰实现营收137.20亿元，同比+62.01%，镶嵌首饰实现营收9.18亿元，同比-29.40%，品牌使用费收入8.62亿元，同比+38.24%。2）分渠道看：加盟业务实现营收119.72亿元，同比+44.31%，互联网（线上）实现营收25.08亿元，同比+62.25%，自营（线下）实现营收16.17亿元，同比+51.29%。24Q1，实现营收50.7亿元，同比+23.01%。1）按产品分：镶嵌类产品收入1.28亿元，同比-42.2%，收入占比2.52%，素金类产品收入45.13亿元，同比+28.93%收入占比达89.01%。2）按渠道分：自营线下实现收入6.3亿元，同比+28.73%，线上（电商）实现收入5.73亿元，同比+9.84%，加盟业务实现营收38.3亿元，同比+24.66%。
    毛利额延续增长，产品结构调整使毛利率同比下行，销售费率短期承压。①毛利端：23年，毛利率为18.14%，同比-2.64%；24Q1，实现毛利额7.9亿元，同比+6.92%，毛利率为15.57%，同比-2.34pct，主要系黄金产品收入占比提升、钻石镶嵌占比下降所致。②费率端：23年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为5.80%、0.65%、0.08%、0.02%，同比-0.93、-0.19、-0.03、+0.14pct，在收入增长对于费用的摊薄作用下，期间费用率整体呈现下行趋势，公司费用控制良好。24Q1销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为4.93%、0.48%、0.07%、0.22%，同比+0.42、-0.06、-0.02、+0.21pct，销售费率提升主要系薪酬费用、租赁费用、宣传费用及电商渠道费用增加所致，财务费率增加主要系短期借款利息及黄金租赁费用同比上行。③净利率端：基于毛利率与费率情况2023年，净利率为8.06%，同比-1.72pct；24Q1，净利率为6.72%，同比-2.12pct。
    渠道开拓稳步推进，深度打造品牌矩阵。2023年，公司终端门店净增490家，24Q1，终端门店净增加23家，截至24Q1末，周大生品牌终端门店数量为5129家，其中包括加盟门店4793家，自营门店336家。公司在周大生综合店的基础上，推出经典店，提炼持续畅销款及品牌特色系列款，不断提升产品定位、顾客定位、价值定位；此外，规划推出国家宝藏主题门店，代表黄金产品的高端定位以及世界大师艺术珠宝主题门店，注重门店的高品质发展，带动品牌影响力提升。
    独特品牌IP优势+供应链整合+立体式品牌营销传播体系共同推动公司发展。①产品方面：根据周大生情景风格珠宝体系——人群定位、用户画像、购买动机及应用场景构建完整的黄金产品矩阵，持续加大黄金产品的IP合作力度，新增国际艺术IP《莫奈》联名系列，丰富品牌IP合作矩阵。②供应链方面：公司将珠宝首饰企业附加值较低的生产和配送等中间环节外包，从而降低生产管理成本，集中资源倾注在投入回报率较高核心价值环节。③品牌管理方面：公司以持续式、脉冲式、矩阵式的广告投放策略，构建了由机场、高铁、互联网、新媒体等各类媒介整合的立体式品牌营销传播体系，全方位覆盖目标消费群体。同时积极推进数字化战略，赋能终端销售，驱动品牌增长。
    发布2023年度利润分配预案及2024年度财务预算主要指标。1）分红比例：2023年度利润分配预案拟向全体股东每10股派发现金股利6.5元（含税），合计派发现金股利7.06亿元，现金分红比例达53.61%。2）战略目标：发布2024年度财务预算主要指标，2024年度公司营业收入预计同比增长15%~25%，净利润预计同比增长5%~15%。2024年净增门店数量400~600家。
    投资建议：黄金产品高景气度拉动公司成长，渠道拓展稳步推进，低估值高股息率标的，预计2024-2026年公司实现营业收入198.27、226.13、253.83亿元，分别同比+21.7%、+14.1%、+12.3%；归母净利润分别为14.89、16.77与18.80亿元，同比+13.2%、+12.6%与+12.1%，对应PE为12/11/9倍，维持“推荐“评级。
    风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩短期承压，双主业市场份额再创新高

杉杉股份(600884)
    事件。2024年4月25日公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入190.7亿元，同比下降12.13%；归母净利润7.65亿元，同比下降71.56%；归母扣非净利润2.47亿元，同比下降89.41%。
    24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收37.52亿元，同比-15.67%，环比-13.96%；归母净利润为-0.73亿元，同比-112.74%，环比亏损大幅收窄。
    毛利率：2024Q1毛利率为14.20%，同比-2.19pct，环比+3.06pct。净利率：
    2024Q1净利率为-2.33%，同比-15.67pcts，环比+9.06pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为15.9%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.35%、6.06%、5.45%、3.04%。
    负极主业龙头地位稳固，扩产降本规模优势突出。2023年公司负极材料实现销量同比增长44.55%，国内市占率19%，行业龙头地位进一步稳固夯实。消费类快充产品实现5C产品的批量出货和6C产品的吨级供货；动力类快充产品实现4C、5C产品的规模化供应；千吨级硬碳产线建成投产，已实现在钠电、锂电（含半固态电池）和超级电容领域的批量应用。截至2023年底，杉杉负极已完成国内70万吨产能布局、海外芬兰10万吨产能规划，依托内蒙古、四川、云南三大基地“负极材料+石墨化”一体化产能建设，以更大规模、更高效率实现降本。
    偏光片技术研发精益革新，拟收购SP业务实现突破。2023年公司偏光片业务研发创新持续突破，在韩国、中国、日本、美国等全球多个国家已申请1000余项LCD偏光片相关专利，其中已授权专利1149项，其中发明专利1067项。为完善偏光片产品布局，加快推进LCD+OLED偏光片突破，公司2023年9月拟以14.07亿元收购LG化学旗下在中国大陆、韩国及越南的SP业务及相关资产。2023年12月公司偏光片研发取得重大成果，通过持续技术革新攻克了超大尺寸激光裁切的难点，与客户合作同开发115英寸超大尺寸TV用偏光片并实现大规模量产，该产品可满足4K/8K超高清分辨率高端显示需求，加速110英寸以上TV的普及。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收215.75、233.55、261.44亿元，同比增速分别为13.1%、8.2%、11.9%，归母净利润依次为12.31、15.91、18.34亿元，同比增速分别为60.8%、29.3%、15.3%，当前收盘价对应2024-2026年PE依次为20、16、14倍。考虑公司人造石墨、偏光片业务龙头地位稳固，竞争优势显著，产线建设有序合理，客户开拓进展良好，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加强风险，原材料价格波动风险，新产品新技术开发风险，国际贸易环境和汇率波动风险等。

2023年年报&2024年一季报点评：业绩增速触底回升，不良、关注率双降

南京银行(601009)
    事件：4月26日，南京银行发布2023年及24Q1财报。2023、24Q1营收分别为452亿元、133亿元，YoY+1.2%、+2.8%；归母净利润分别为185亿元、57亿元，YoY+0.5%、+5.1%；24Q1末不良率0.83%、拨备覆盖率357%。
    24Q1中收同比+28.8%，推动营收增速回升。营收分项来看，23年南京银行净利息收入、中收、其他非息收入分别同比变动-5.6%、-32.1%、+30.8%。进入24Q1，净利息收入增长继续承压，中收增速明显修复，其他非息收入在23年同期高基数上实现双位数增速，三者分别同比变动-9.0%、+28.8%、+15.0%。
    利润方面，23年、24Q1归母净利润分别同比增长0.5%、5.1%，24Q1利润增速提升，一是营收端增速修复，二是减值准备少提反哺利润。
    贷款稳步扩张，活期存款占比提升。24Q1南京银行总资产、贷款总额、存款总额同比分别增长11.5%、14.6%、2.9%。贷款方面，公司在江苏本地的信贷投放保持较高景气度，23年江苏地区贷款规模同比增长16.1%，同时在江苏省外的长三角地区也实现了较高的贷款规模增速，23年同比增长20.2%。存款方面，定期化趋势有所改善，24Q1活期存款、定期存款在总存款中占比分别较23年末变动+1.6pct、-1.6pct。
    存款端成本有望向下，支撑净息差表现。23年净息差2.04%，较23H1下降15BP。资产端，对公贷款和债券投资为主要拖累，23年平均利率分别较23H1下降15BP、31BP，债券投资收益向下，或因23年下半年公司加大了对低息政府债的配置力度。负债端，23年计息负债平均成本较23H1微升2BP，压力主要来自企业定期存款成本上升。后续存款端成本有望下降，一是结构上企业存款定期化趋势已有所减缓，或源于公司近年积极施行交易银行战略，推动了结算存款沉淀。二是公司在23年多次下调定期存款利率，成本节约效果在逐步显现。
    资产质量改善明显，重点领域风险可控。24Q1末不良率、关注率分别为0.83%、1.04%，较23年末分别下降7BP、13BP。地产方面，23年末房开贷、按揭贷不良率分别为0.61%、0.43%，均低于同期全行不良率水平，且合计余额在总贷款中占比较低，为11.1%。政信业务方面，23年末政府类授信资产无不良贷款，地方融资平台贷款余额在总贷款中占比较低，仅5.6%。24Q1末拨备覆盖率357%，较23年末下降3.6pct，仍处于较高水平，风险抵补能力充足。
    投资建议：贷款平稳扩张，资产质量改善
    南京银行主要展业于经济发达的长三角地区，信贷增长有望维持高景气度；在存款结构持续改善、挂牌价调降效果逐步显现背景下，净息差降幅有望收窄；不良率、关注率显著下降，资产质量稳步向好。预计24-26年EPS分别为1.88、1.98、2.13元，2024年4月26日收盘价对应0.6倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

2024年一季报点评：业绩表现稳健，发电运输业务盈利提升

中国神华(601088)
    事件。2024年4月26日，公司发布2024年一季度报告。24Q1公司实现营业收入876.47亿元，同比增长0.7%；归母净利润158.84元，同比下降14.7%；扣非归母净利润164.60亿元，同比下降11.2%。国际企业会计准则下，24Q1公司实现归母净利润177.60亿元，同比下降14.1%。
    捐赠支出致非经常性损失同比增加。24Q1公司非经常损失5.76亿元，其中主因捐赠支出导致的营业外支出6.81亿元，拖累公司盈利，上年同期则实现非经常性收益0.83亿元。
    煤炭产销同比增长，售价回落叠加成本抬升，毛利率下滑。24Q1，公司生产商品煤8130万吨，同比增长1.5%，环比下降1.5%；销售商品煤1.171亿吨，同比增长8.8%，环比下降15.6%。销售结构中，公司年度长协占比50.0%，同比下降7.5pct；月度长协占比31.3%，同比上升2.4pct；现货占比13.8%，同比增长6.1pct。24Q1商品煤综合售价为573元/吨，同比下降7.7%，其中年度长协售价为490元/吨，同比下降1.4%；月度长协售价为737元/吨，同比下降17.3%；现货售价为591元/吨，同比下降20.0%。自产煤单位售价533元/吨，同比下降6.8%；自产煤生产成本190.6元/吨，同比增长12.5%，主要原因系人工成本上年同期基数较低、本期按进度计提从而大幅上涨106.3%。煤炭业务毛利率28.9%，同比下降4.8pct，实现利润总额134.06亿元，同比下降23.0%。
    发电装机规模持续扩大，发售电量同比增长，毛利率抬升。24Q1，公司总发电量553.5亿千瓦时，同比增长7.0%，环比下降1.2%；售电量521.6亿千瓦时，同比增长7.0%，环比下降1.4%。截至24Q1末公司总装机容量已达到44801MW，其中燃煤发电装机容量43244MW，24Q1新增燃煤装机80MW，光伏装机87MW。24Q1公司售电价格为409元/兆瓦时，同比下降2.6%；平均售电成本为364.8元/兆瓦时，同下降3.0%。24Q1公司发电机组平均利用小时数达1236小时，同比下降3.7%。电力业务毛利率16.9%，同比上升0.8pct，实现利润总额31.88亿元，同比增长11.0%。2024年公司发电业务计划资本支出171.78亿元，较2023年完成额提升7.9%。2024年公司计划发电量2163亿千瓦时，增速较低为1.9%，但考虑清远、岳阳机组均于23Q4投运，我们预计2024年公司发电量有望维持高增长并持续贡献业绩增量。未来伴随公司电力业务资本投入加大、机组建设投运步伐加快，煤电一体对冲效应将进一步增强，促进公司业绩稳定性提升。
    运输板块盈利同比提升。24Q1，公司自有铁路周转量82.0十亿吨公里，同比增长10.1%，环比下降0.4%；黄骅港装船量545万吨，同比增长11.5%，环比下降0.7%；天津煤码头装船量105万吨，同比下降6.2%，环比下降16.7%；航运货运量337万吨，同比下降1.2%，环比下降21.6%；航运周转量36.3十亿吨海里，同比增长3.1%，环比下降20.9%。运输业务中，铁路毛利率38.1%，同比上升2.1pct，实现利润总额37.77亿元，同比增长16.7%；港口毛利率48.6%，同比上升5.4pct，实现利润总额6.55亿元，同比增长15.3%；航运毛利率11.2%，同比上升2.1pct，实现利润总额1.02亿元，同比增长121.7%。2024年一季度，包神铁路大物流集装箱发运量突破2万箱大关，较上年同期增长超30%；东月铁路项目自东胜东至台格庙铁路环评审批取得积极进展；黄骅港正式开通雄安新区至黄骅港的集装箱海运业务。公司完成黄骅港煤炭港区第五期工程的投资决策，拟在黄骅港新建4个7万吨级泊位，新增煤炭装船能力约5000万吨/年。五期工程总投资约50亿元，建设工期约2.5年，计划于2024年内开工。
    烯烃产品量价双降，压缩盈利。24Q1，公司销售聚乙烯8.95万吨，同比下降1.8%，环比下降6.1%；销售聚丙烯8.27万吨，同比下降3.9%，环比下降1.7%。受聚烯烃产品销售量、平均销售价格下降影响，煤化工业务毛利率6.3%，同比下降0.9pct，实现利润总额0.16亿元，同比下降5.9%。
    投资建议：公司煤炭中期产量增量可期、发售电量持续增长，我们预计2024-2026年公司归母净利润为631.41/675.41/706.64亿元，对应EPS分别为3.18/3.40/3.56元/股，对应2024年4月26日的PE分别为12/12/11倍维持“推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下降；火电需求不及预期；项目建设慢于预期。

2023年年报及2024年一季报点评：技术迭代与降本并重，积极出海未来可期

通合科技(300491)
    事件。公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年营业收入为10.09亿元，同比增长57.80%；归母净利润为1.03亿元，同比增长131.26%；扣非后净利润为0.84亿元，同比增长170.46%；经营性现金流净额0.15亿元，同比增长361.03%。2024年一季度营业收入为1.78亿元，同比增长50.17%；归母净利润为0.077亿元，同比减少51.21%；扣非后净利润为0.068亿元，同比增长60.72%。
    技术迭代与降本并举，赢得客户信任。产品方面，2023年新能源汽车业务产品销量大幅增长，其中公司充电电源实现营业收入6.5亿元，同比增长109.60%。深耕充电模块业务，坚持技术迭代与降本并举。技术层面，公司充电模块已经进行了九代更迭，产品系列涵盖20/30/40KW，有效满足各类客户需求。超快充趋势明确，公司及时推出40kW液冷充电模块，为全液冷架构的超充方案提供有力支撑。截至2023年底，公司技术研发人员432人，占员工总人数的29.53%，为后续发展奠定坚实基础。降本层面，公司引进了全自动化灌胶生产设备，在行业内首推全系产品双面灌胶，提升产品可靠性的同时也起到了节约成本作用。公司新能源汽车、智能电网和航空航天三大战略方向协同发展，在研发成果、产品平台、工艺路线等方面相互借鉴，有效降低各项费用和成本支出。
    客户方面，建立全球化经营思维，加大对欧洲、美洲、东南亚等市场开拓力度。海外客户对产品质量及售后服务要求较高，公司积极推出高端产品，客户粘性或持续增强。截至目前公司产品已取得CE认证、UL认证，市场影响力将稳步提升。
    产能多元化，出海提速。产能方面，目前正有序推进多个产能扩建项目，为业绩增长奠定坚实基础：1）计划定增不超过7.5亿元，融入资金全部用于高功率充电模块产业化建设项目及补流。2）与石家庄高新区管理委员会签署协议，拟研制高功率充电模块、电力电源、车载电源等系列产品，项目总投资5.2亿元。3）快速推进西安多功能军工电源产业化项目。随着产品持续迭代升级、客户多元化降低经营风险并增厚订单、产能扩张确保交付，公司业绩有望持续兑现。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收14.2、20.9和29.7亿元，同比变化+40.5%、+47.2%和+42.4%；实现归母净利润1.5、2.5、3.8亿元，同比变化+49.5%、+64.6%和+51.4%。当前股价对应2024-2026年市盈率分别为22、13、9倍，考虑公司持续降本，积极出海，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，海外布局不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：雕刻机走出库存阴霾，多元化布局助力企业再次腾飞

盈趣科技(002925)
    事件。公司发布2023年年报，全年实现营收/归母净利润/扣非净利润38.60/4.51/3.87亿元，同比-1.16%/-35.02/-37.31%；23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润9.00/1.17/1.03亿元，同比-7.79%/+25.51%/+9.72%。公司发布2024年一季报，24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润7.64/0.56/0.43亿元，同比-12.30%/-30.63%/+2.19%。
    下游需求疲软叠加客户去库存，公司收入承压。23年创新消费电子/智能控制部件/健康环境产品/汽车电子产品收入11.6/13.3/3.8/5.1亿元，同比-48.4%/+30.5%/+36.8%/+42.8%，分别占比29.91%/34.47%/9.80%/13.32%，其中雕刻机业务受客户去库存及需求疲软影响收入同比下降导致创新消费电子业务收入下降；电子烟方面实现“零件+部件+整机”业务体系，但受客户产品切换影响预计收入下降；汽车电子升级并开发新产品实现收入快速增长。23Q4&24Q1收入同降7.8%/12.3%，或主因水冷散热产品以及电子烟产品收入下降所致。
    汇兑受益减少净利润暂时承压。23年毛利率/净利率同比变化+0.27/-3.84pct至30.70%/12.46%，创新消费电子/智能控制部件/汽车电子毛利率同比变化+3.67/-4.00/-1.18pct，主要和产品结构调整、人民币汇率以及主机厂降价有关。23Q4毛利率/净利率同比下降1.24/3.10pct至33.46/13.56%，24Q1毛利率/净利率同比下降2.30/2.90pct至27.58/7.38%，毛利率下降主要受产品结构以及产能利用率影响。23年销售/管理/研发/财务费用率为2.27%/4.72%/9.37%/-0.64%，同比变动+0.31/+0.20/+0.79/+2.28pct，其中财务费用率提升主要受汇率波动导致的汇兑净收益减少所致（22/23年汇兑收益分别为1.4/0.3亿元）。23Q4销售/管理/研发/财务费用率为3.27%/-0.73%/10.62%/-0.17%，同比变动+0.13/-1.80/+0.98/-2.88pct，管理费用率下降主因限制性股票未达到解锁条件，冲回以前年度计提的股份支付费用以及折旧摊销费增加综合影响所致，财务费用率下降主因汇率影响，23年经营性现金流净额为6.89亿元，同比-43.31%，主因收入以及收到的税费返还减少所致。2023年每10股派息4.6元，预计分红3.5亿元，其他方式（如回购）分红0.22亿元。24Q1销售/管理/研发/财务费用率为2.19%/7.65%/10.34%/-0.90%，同比变动+0.09/+0.44/+0.75/-3.10pct，财务费用率降低主因汇兑收益增加所致。24Q1的经营性现金流1.31亿元，同比+41.62%，主因现金结款较多所致。
    投资建议：公司深耕UDM智能制造业务，UDM2.0客户群和产品矩阵储备进一步丰富。公司取得《烟草专卖生产企业许可证》，电子烟整机顺利量产，伴随公司供应链体系逐渐成熟，公司有望深度参与客户新品开发当中。雕刻机产品库存消耗接近尾声伴随消费逐渐恢复，预期营收稳中有增。汽车电子产品增长迅速，看好智能座舱、调光玻璃控制器等新产品发展。预计公司2024-2026年归母净利润为6.7/9.6/12.8亿元，对应PE为17/12/9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游客户需求放缓，电子烟业务不及预期。

2024年一季报点评：业绩增速超过行业，加大量子通信布局力度

亨通光电(600487)
    事件。4月25日，公司发布2024年一季报，公司实现营业收入117.85亿元，同比增长8.45%；实现归母净利润5.13亿元，同比增长29.87%。
    24Q1业绩超预期，全年经营有望呈现利润改善先行，营收增长随后的节奏。
    公司24Q1归母净利润同比环比均实现较快增长，同时营收增速较23Q4小幅提升2.45pct，毛利率为15.04%；期间费用来看，24Q1公司期间费率为10.6%，相比去年同期下降0.98pct，其中销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为2.6%/2.6%/4.0%/1.4%，相比去年同期分别减少0.2/0.2/0.4/0.2pct，同时资产减值损失为4921万元，同比下降34%。24Q1公司经营性现金流实现1.73亿元，由负转正并大幅提升，同时公司应收账款与票据为1.86亿元，同比下降1.0%，应收账款同比增长1.0%，均小于营收增速，公司现金回流速率和现金管控能力提升。我们认为随着公司光通信领域盈利能力大幅改善带动业绩增长，随着24年成长性业务海洋板块海底光缆和海底电缆收入释放带动收入增长，全年经营有望呈现利润改善线性，营收增长随后的节奏。
    24Q1国内海缆中标加速，海内外布局下看好海洋能源和通信成长性。4月，公司中标大唐海南儋州220kV海底光电复合缆项目，中标价格为4.77亿元。2024年3月中旬，公司公告中标海南和山东等地的海缆和海工项目金额为11.86亿元。3月，公司公告海洋能源板块引入资金融资总额拟不超过人民币30亿元。除传统江苏、广东海风大省外，公司在近期加速布局海风的广西、海南、山东等地均具备拿项目能力或经验，同时公司在海外有较深的业务和渠道积累，24年海外项目订单和工程有望加速推进。
    24年运营商将量子通信作为重点发展领域之一，公司布局量子保密通信有望充分受益产业趋势。2016年，公司与中科大研究人员共同投资设立江苏亨通问天量子信息研究院有限公司，亨通光电持股70%，子公司目前已经推出包括已推出了量子密钥分配终端QKD、量子保密通信组网设备、量子设备管理平台等五大系列产品，量子保密通信需要的超低损耗光纤及大有效面积光纤，目前国内只有包括亨通光电的两家厂商能够提供。2023年MWC会议上，公司曾联合合作伙伴中国联通推出融合量子加密技术的“5G+量子”系列创新成果，此外中国电信将量子保密通信安全作为其24年重点拓展业务方向之一。低空光通信应用场景上，亨通问天量子联合合作伙伴，利用无人机量子纠缠分发系统验证和解决了自由空间光通信的连接稳定性问题。未来公司将融合量子加密和不可信网络加密技术，为国防、政务、通信和电力等关键用户持续打造新一代安全解决方案。
    投资建议：我们预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润30.29/40.31/51.99亿元，对应PE11/8/7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：2024年海上风电施工速度不及预期，量子通信应用不及预期。

2024年一季报点评：24Q1产销增长，价格波动影响业绩

兖矿能源(600188)
    事件：2024年4月26日公司披露一季报，2024年第一季度实现营业收入396.33亿元，同比下降20.76%；归母净利润37.57亿元，同比下降41.85%。
    煤炭业务量增价减，毛利下滑。24Q1公司生产商品煤3463万吨，同比增加15.4%，销售煤炭3418万吨，同比增加7.1%，其中自产煤销量3113.1万吨，同比增长12.7%，贸易煤销量305.3万吨，同比下降28.88%。公司煤炭综合售价为727.07元/吨，同比下降29.24%，其中自产煤售价675.69元/吨，同比下降29.45%，贸易煤售价1250.96元/吨，同比下降15.27%。公司吨煤成本为445.44元/吨，同比下降18.77%，其中自产煤销售成本为368.38元/吨，同比增长1.61%，贸易煤销售成本为1231.35元/吨，同比下降29.39%。煤炭业务实现毛利96.27亿元，同比减少56.65亿元，降幅37.05%，毛利率38.73%，同比下降7.8个百分点。
    化工业务盈利提升。24Q1公司完成化工品产量216.4万吨，同比增长1.76%，完成化工品销量188.1万吨，同比下降3.56%。化工品综合售价为3326.95元/吨，同比下降0.42%，综合成本为2769.27元/吨，同比下降2.91%。化工业务实现毛利10.49亿元，同比增长0.96亿元，增幅10.07%，毛利率16.76%，同比增长2.14个百分点。
    电力业务盈利微增。24Q1公司实现发电量19.66亿千瓦时，同比下降8.94%，实现售电量16.37亿千瓦时，同比下降10.31%。测算度电售价为0.39元，同比增长3.6%，度电成本为0.33元，同比持平。电力业务实现毛利1亿元，同比增长900万元，增幅9.89%，毛利率为15.55%，同比提升2.4个百分点。
    2024年公司力争“两增三降四提升”。2024年公司将深化开展“两增三降四提升”活动。重点突出产品产量、达产达效项目“两个增加”优化石拉乌素、营盘壕等矿井生产组织、工作面设计和采煤工艺，尽快达产达效。加快重点增量项目建设，五彩湾四号露天矿2024年年底前剥离见煤。坚决做到负债率、成本费用、资金占用“三个降低”。稳步推动盈利能力、全员劳动生产率、科技研发投入、营业现金比率“四个提升”。
    投资建议：考虑到公司资本开支相对稳定，未来产量仍有提升空间，且公司保底现金分红比例为可分配利润的60%，股息率具备投资价值。我们预计2024-2026年公司归母净利为190.01/207.51/220.43亿元，对应EPS分别为2.55/2.79/2.96元/股，对应2024年4月26日股价的PE为9/8/8倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速放缓；煤价大幅下跌；化工品价格大幅下滑、汇率波动风险。

2024年一季报点评：业绩符合预期，修复趋势不改

华电国际(600027)
    事件：4月26日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入309.52亿元，同比下降3.21%；归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；扣非归母净利润16.21亿元，同比增长66.90%。
    量平价降，营收承压：1Q24公司完成发电量561.64亿千瓦时，同比下降0.2%，其中火电发电量551.52亿千瓦时，同比下降0.5%；公司电量下滑料因重要的湖北区域因水电挤压，火电出力下降，单季度同比减发20.9亿千瓦时，电量降幅24.1%。此外，对公司利润贡献较大的山东莱州电厂单季度同比减发12.70亿千瓦时，降幅27.0%，因此尽管有新机组投产，但核心的山东区域单季度完成发电量202.00亿千瓦时，同比基本持平；年初以来山东区域现货电价疲弱以及湖南区域燃煤电价政策性波动，多重因素影响公司平均上网电价，Q1公司综合平均上网电价同比下降2.16分/千瓦时至0.5093元/千瓦时，降幅4.1%。Q1公司水电发电量10.11亿千瓦时，同比增长24.8%；整体而言，单季度公司电量基本平稳，但电价的同比下降影响营收表现。
    煤价下行，业绩修复趋势不改：2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%；受益于燃料成本改善，Q1公司整体毛利率同比提高4.16个百分点至8.40%，销售净利率上修至7.31%。3月中旬以来港口煤价迎来快速下行，4月均价（4月1日-4月25日）约814元/吨，若假设5月份单价环比持平4月均值，若以3、4、5三个月煤价口径衡量Q2燃料成本，我们测算秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约833元/吨，同比下降191元/吨，降幅18.6%，港口电煤价格下降明显叠加长协覆盖率的提升，我们判断公司煤电业绩修复趋势不改。
    参股煤矿复产，投资收益有望企稳：公司投资收益主要来自参股煤矿企业与华电新能，2023年业绩交流会上，公司表示上海庙区域4座煤矿已经复工，按照年内生产安排，对其投资收益预计逐步改善；考虑Q1全国风光利用小时同比均降以及新能源电价的波动或在一定程度上抵消新能源新增装机带来的增量，Q1公司实现投资净收益11.48亿元，同比减少0.35亿元，但降幅收窄。
    投资建议：考虑近期煤价走势，展望24年公司火电板块业绩有望持续改善，参股煤矿风险已经充分释放，投资收益有望趋稳。维持对公司盈利预测，扣除永续债利息后，预计24/25/26年EPS分别为0.49/0.61/0.68元，对应04月26日A股收盘价PE分别为14.0/11.1/10.1倍，H股收盘价PE分别为7.9/6.4/5.7倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年A/H股15.0/10倍PE，目标价7.35元（人民币）/5.33元（港币），维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）燃料价格上涨提高运营成本；2）电力市场竞争降低上网电价；3）供应结构调整压制机组出力。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩阶段承压，静待需求释放

海力风电(301155)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报和2024年一季报：2023实现营业收入16.85亿元，同比增长3.22%；实现归母净利润-0.88亿元，同比下降142.94%；实现扣非净利润1.17亿元，同比下降338.73%，亏损原因系产品价格下降、市场需求阶段性不足、参投的风电场上网发电量较小、新建基地建成转固后折旧摊销的增加，以及应收账款及合同资产的账龄变长而对存在信用减值损失及资产减值损失迹象的相关资产相应计提了减值准备，全年累计计提减值18,357.20万元。
    单季度来看，公司2023Q4实现营业收入1.31亿元，同比下降71.73%；实现归母净利润-1.53亿元，同比下降330.02%。2024Q1实现营业收入1.24亿元，同比减少75.22%；实现归母净利润0.74亿元，同比减少10.28%；实现扣非净利润0.73亿元，同比增长5.60%，主要原因在于延期交付订单导致收入减少。
    从盈利水平来看，23年实现毛利率9.77%，同比-4.98pcts；净利率-5.13%，同比-18.12pcts。24Q1实现毛利率5.05%，同比-10.43pcts；净利率58.74%，同比+42.24pcts。
    分产品来看：1）桩基：23年实现营收11.05亿元，同比减少11.53%，占营业收入比重65.56%；2）风电塔筒：23年实现营收3.94亿元，同比增加16.78%，占营业收入比重23.36%；3）导管架：23年陆续接取导管架订单，实现营收1.29亿元，同比增加100%，占营业收入比重7.63%。
    产能扩展顺利，海风版图不断完善。根据2023年年报，公司目前已拥有海力海上、海力装备、海恒设备等多个生产基地；海力风能基地、山东东营基地、威海乳山基地在2023年底已基本建设完成，预计2024年将投入生产；同时，江苏启东基地一期也有望在2024年度投产；此外，江苏滨海基地、浙江温州基地、广东湛江基地亦在规划建设当中。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为30.6/48.9/54.4亿元，增速为82%/60%/11%；归母净利润分别为5.0/7.9/9.3亿元，增速为668%/58%/18%，对应24-26年PE为19x/12x/10x。考虑到行业需求回暖、公司量利弹性可观，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游开拓不及预期；市场开拓不及预期；原材料价格持续高位。

2023年报及2024年一季报点评：国际化+一体化，重塑长期竞争力

中伟股份(300919)
    事件。公司发布2023年报及2024年一季报。2023年营业收入为342.73亿元，同比增长12.95%；归母净利润为19.47亿元，同比增长26.15%；扣非后净利润为15.87亿元，同比增长43.13%；经营性现金流净额43.85亿元，同比+188.53%。2024年一季度营业收入为92.92亿元，同比增长17.58%；归母净利润为3.79亿元，同比增长11.19%；扣非后净利润为3.40亿元，同比增长34.64%；经营性现金流净额7.82亿元，同比+188.08%。
    产品客户卡位好，龙头地位稳固。产品方面，技术积淀深厚，形成镍系、钴系、磷系、钠系等多元化的新能源材料产品矩阵，2023年公司各类材料出货量超过27万吨，其中三元前驱体市占率27%，蝉联行业第一。客户方面，延续全球化战略，包括与特斯拉、三星SDI、LG化学、SK On、松下、ECOPRO、POSCO、宁德时代、容百科技等国内外一流客户建立紧密合作关系，当年海外营收占比在40%左右。
    产能多元化，出海提速。2023年底建成近40万吨/年的三元前驱体产能、2.5万吨/年四氧化三钴产能、20万吨/年磷酸铁产能。同时韩国、摩洛哥等产业基地建设正在有序推进中，逐步完善全球布局。在韩国规划建设5万金吨电池级硫酸镍和11万吨前驱体材料，此为行业首家“镍+前驱体”合资项目（POSCO），亦是公司打造的首个海外精炼及前驱体一体化产业基地。在摩洛哥成立合资企业共建年产12万吨三元前驱体、年产6万吨磷酸铁锂及年处理3万吨黑粉回收产能，以便更好满足欧美新能源汽车需求。
    一体化逐步落地，业绩有望增厚。公司坚定实施一体化战略，掌握富氧侧吹及RKEF双技术路线，镍资源在建及建成资源粗炼端建设产能达19.5万金属吨。翡翠湾项目、德邦项目相继建成投产，全部达产后年产5.5万金吨低冰镍，实现镍资源自供率提升。公司收购PT NNI60%股权，后者作为德龙三期工业园项目RKEF火法冰镍产线项目主体之一，在印尼有8条RKEF低冰镍产线。低冰镍是制备硫酸镍的重要原材料，项目逐步投产可有效提升一体化程度。此外，公司全球首条低冰镍制备高冰镍OESBF产线在钦州基地正式进入工艺优化与产能爬坡阶段。随着一体化项目持续落地，公司原材料保供降本能力有望得到加强，长期盈利中枢有望拔高。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收386.2、438.4和501.0亿元，同比变化+12.7%、+13.5%和+14.3%；实现归母净利润22.6、27.2、33.1亿元，同比变化+16.0%、+20.3%和+21.7%。当前股价对应2024-2026年市盈率分别为15、13、10倍，考虑公司国际化+一体化深入推进，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，海外产能建设不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：多因素影响业绩水平；加强卫星及无人机业务拓展

航天宏图(688066)
    事件：公司近期发布了2023年年报，全年实现营收18.2亿元，YoY-26.0%；归母净利润-3.7亿元，上年同期为2.6亿元。公司2023年业绩位于此前业绩预告数据范围内。业绩下降主要有2点原因：1）公司客户集中在政府、大型国企和特种领域，受宏观环境承压以及公司军工招投标资质暂停等因素影响，公司新签订单额下降；2）部分项目验收时间推迟，公司收入同比下降。此外，公司2024年4月25日发布了2024年一季报，24Q1实现营收2.2亿元，YoY-19.5%；归母净利润-1.5亿元，上年同期为-0.9亿元，主要是23年新增订单下降，同时因为收入下降，亏损较23年有所增加。
    多因素影响业绩水平；盈利能力有所下降。单季度看，公司：1）23Q4~24Q1分别实现营收2.3亿元、2.2亿元，YoY-78.2%、-19.5%；分别实现归母净利润-3.3亿元（22Q4为1.8亿元）、-1.5亿元（23Q1为-0.9亿元）。受军工招投标资质暂停以及部分验收项目时间推迟等多重因素影响，公司新签订单量减少，23Q4、24Q1业绩同比下降较多。2）4Q23毛利率为-23.6%，上年同期为46.0%；净利率为-144.6%，上年同期为17.0%。2023年综合毛利率同比减少12.13ppt至35.9%，净利率为-20.7%，上年同期为10.7%。
    23年研发投入同比增长29%；加强卫星及无人机业务拓展。公司2023年期间费用率为56.1%，同比增长22ppt。其中：1）销售费用率14.5%，同比增长4.84ppt；2）管理费用率15.3%，同比增长4.45ppt；3）财务费用率5.3%，同比增长3.70ppt，主要是可转债利息计提、银行借款利息增加导致；4）研发费用率21.0%，同比增长9.00ppt；研发费用3.8亿元，同比增长29.4%。2024年以来，公司将继续建设女娲星座，发挥数据资源优势拓展“一带一路”空天信息服务市场；同时完善无人机全产业链和全场景应用，打造标杆城市示范点，利用无人机、北斗、气象综合优势开展低空飞行保障。截至4Q23末，公司：1）应收账款及票据20.8亿元，较年初增长1.2%；2）存货16.1亿元，较年初增长91.6%，主要是在实施项目增加导致；3）合同负债3.7亿元，较年初增长37.6%，主要是合同预收款增加导致；4）经营活动净现金流-8.7亿元，上年同期为-4.9亿元，主要是支付职工薪酬及采购款增加较多，经营性支出大于收款导致。
    投资建议：公司是我国卫星遥感应用龙头企业之一，目前已形成数据生产—数据分析—数据应用的全产业链发展布局。当前受多重因素影响，公司业绩有所波动，未来随着数据要素、卫星等领域需求的增长，公司业绩或有望逐步恢复。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2024～2026年归母净利润分别为0.21亿元、1.30亿元、1.93亿元，当前股价对应2024～2026年PE为284x/46x/31x，下调至“谨慎推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧等。

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1收入同比+9.7%，妆品业务持续发力带动成长

敷尔佳(301371)
    事件概述。公司于4月26日发布2023年年报及2024年一季报。2023年，实现营业收入19.34亿元，同比+9.29%；实现归母净利润7.49亿元，同比-11.56%；实现扣非归母净利润7.28亿元，同比-5.06%。24Q1，实现营业收入4.09亿元，同比+9.65%；实现归母净利润1.52亿元，同比-4.77%；实现扣非归母净利润1.42亿元，同比-5.34%。
    24Q1营收延续增长态势，主要系化妆品与线上渠道增长带动。2023年，公司实现营收19.34亿元，同比+9.29%。1）分产品看，化妆品类实现营收10.83亿元，同比+19.92%，占收入比重为56.02%，同比+4.97pct；医疗器械类实现营收8.50亿元，同比-1.79%，占收入的比例为43.98%
    2）分渠道看，2023年，线上渠道实现营收9.24亿元，同比+28.53%，占收入的47.76%，同比+7.15pct。其中，直销实现营收7.90亿元，同比+33.94%，代销、经销实现营业收入1.33亿元，同比+3.66%；线下经销渠道实现营收10.10亿元，同比-3.87%，占收入的比例为52.23%。
    毛利率同比缩减，费用率有所上行。①毛利率端，2023年，毛利率为82.23%，同比-0.84pct，主要系产品结构与渠道结构变化所致。化妆品、医疗器械毛利率为80.26%、84.74%，同比+0.05、-1.32pct。24Q1，毛利率为81.41%，同比-1.24pct。②费率端，2023年，销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为27.53%/4.67%/1.70%/-3.88%，分别同比+5.47/+1.98/+0.83/-2.35pct。其中，2023年，销售费用同比+36.44%，主要系线上收入相关营销费增加所致；管理费用同比+89.74%，主要系增加房屋及设备折旧费、物业费、购买办公家具及厨房设备等低值易耗品、新招聘人员等导致；财务费用为-0.75亿元，主要系货币资金增长带动利息收入的增长所致；研发费用同比+112.88%，主要系公司不断加大研发投入所致。24Q1，销售费率/管理费率/研发费率/财务费率为32.62%/5.36%/1.48%/-6.23%，分别同比+9.26/-0.66/+0.03/-3.47pct，销售费率上行主要系24Q1公司持续加大宣传推广费用以及电商渠道费用投放所致。③净利率：基于毛利率与费率情况，2023年，净利率为38.76%，同比-9.13pct；24Q1，净利率为37.09%，同比-5.62pct，主要系线上销售占比增长带动销售费用增长且公司北方美谷基地启用以及持续提升研发投入所致。
    产品、渠道、营销多维度强化竞争力，深化品牌知名度和铸造企业龙头地位。①大单品打造品牌力，产品矩阵持续丰富。敷尔佳旗下核心单品为白膜和黑膜，两大单品推动医疗器械类业务市场地位持续提升。公司以医用敷料产品为基础，迅速扩充功能性护肤品，覆盖水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等多剂型，打造保湿、舒缓、修护、祛痘、美白、紧致、抗皱等多种功效产品。2023年，敷尔佳拥有5个销售额过亿的单品，分别为医用透明质酸钠修复贴（白膜）、敷尔佳清痘净肤修护贴、医用透明质酸钠修复贴（黑膜）、敷尔佳积雪草舒缓修护贴和敷尔佳烟酰胺美白淡斑修护面膜。目前多款原料与产品处在研发阶段，医美产品布局方面，目前有2款胶原蛋白填充剂和2款微球填充剂正在研发，其中，重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维处于产品中试生产阶段，重组III型人源化胶原蛋白填充剂处于产品设计输入、小试阶段；细菌纤维素基组织工程支架材料的关键制备基数与左旋乳酸负载胶原蛋白功能性多空球形填充材料开发均处于研究阶段，未来有望丰富公司医美产品管线。②线下深度布局，线上多平台打通。高度重视线下布局，已实现覆盖医疗机构、美容机构、化妆品专营店等多层级、多维度的终端销售格局；线上通过直销、经销等多样化方式落实到消费场景，天猫、小红书、考拉海购、京东、抖音、快手、拼多多等B2C平台均有设立官方自营旗舰店，实现线上销售平台全覆盖。③多维度精准营销布局，保持强品牌力。从传统媒体、新媒体、移动端、公众号到小程序等多层次推广，实现从广度到精度的品牌推广，精准营销高效提升品牌知名度。
    发布2023年度利润分配预案。公司拟向股东每10股派发现金股利10元（含税），合计派发现金股利4.00亿元（含税），现金分红比例达53.39%。
    投资建议：在功能性护肤品和医疗器械类敷料赛道，敷尔佳品牌力得到市场验证，且研发力持续加码，未来市场份额有望不断提升，预计24-26年公司实现营业收入21.76、24.41、27.20亿元，分别同比+12.5%、+12.2%、+11.4%；实现归母净利润8.50、9.53、10.66亿元，分别同比+13.5%、+12.1%、+11.8%，4月26日收盘价对应PE为16/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品拓展不及预期；行业竞争加剧；产品安全风险；募投项目进展不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩持续向好，多点布局新业务潜力可期

恒华科技(300365)
    事件概述：公司发布了2023年年报及2024年一季报，2023年收入8.29亿元，同比增长36.46%；归母净利润1786.16万元；扣非归母净利润1399.72万元，实现扭亏为盈。2024年一季度公司1.12亿元，同比增长1.36%；归母净利润224.86万元；扣非归母净利润220.60万元，同比增长1.97%。
    电力BIM核心企业，优势地位稳固。1）公司是国内少数基于自主底层技术平台进行BIM应用构建的企业：拥有自主BIM核心技术以及完整的业务体系，积极应用人工智能等新技术，快速进行平台技术的迭代更新，保持三维建模引擎（DH3D）、三维数字地球平台（DHGlobe）、人工智能平台（AI-Engine）、GIM引擎平台（GIMEngine）、物联网平台、应用快速开发平台、BIMWise等技术平台的技术领先优势，并不断完善更新“三维设计核心算法库”。2）市场地位稳固：公司核心产品BIM设计系列软件包括输电线路设计、电缆设计、配网设计、变电设计以及三维协同设计平台、三维评审平台等诸多产品，是国内少数可以提供覆盖输变电工程三维设计各专业软件产品的企业，其中，三维线路设计软件市场占有率超过50%。同时，2023年公司电力业务收入增速超40%，也体现了公司在行业内的深厚积淀。
    平台、产品、咨询多点布局打造光储充一体化，长期潜力可期。1）BIM平台及软件：公司对已有的三维数字地球平台（DHGlobe）、GIM引擎平台（GIMEngine）、人工智能平台（AI-Engine）和物联网平台等核心技术平台进行研发迭代及创新应用，并开展目标检测、图像分割、自然语言处理和大语言模型等先进人工智能技术在电力垂直领域中的应用研究。2）BIM设计咨询：加大电力业务及光伏、风电、储能等新能源领域市场开拓，同时为数据中心的发展提供用能规划、新能源设计以及能效管理等综合能源解决方案，承接山东、甘肃等区域330kV、500kV等超高压输变电设计、新华水电莎车县20万千瓦（80万千瓦时）配套储能等项目，并积极助力宁夏首座全液冷超充示范站落成启用。3）基于BIM的行业数字孪生应用及大数据分析：公司产品及平台应用于电力、水利、交通、市政等多方面，不断加强新行业的拓。同时，公司还面向“一带一路”沿线国家培养本土化的电力、交通、水利等行业技术技能人才，为出海业务长期发展奠定重要基础。
    投资建议：公司是电力IT领域领军企业，在电力BIM设计领域具有优势，且立足传统优势不断向新能源、光储充一体化、AI等方向拓展，长期潜力可期。预计2024-2026年归母净利润分别为0.43/0.73/1.06亿元，对应PE分别为75X、44X、30X，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场需求波动；行业竞争加剧导致行业格局出现变化。

2023年年报&2024年一季报点评：Q1利润端增长大超预期，一站式CRO业务需求旺盛

阳光诺和(688621)
    事件：2024年4月25日，阳光诺和发布2023年年报。公司全年实现收入9.32亿元，同比增长37.76%；归母净利润1.85亿元，同比增长18.08%；扣非归母净利润1.80亿元，同比增长26.67%。2024年Q1公司实现收入2.52亿元，同比增长8.53%；归母净利润0.73亿元，同比上升51.77%；扣非归母净利润0.67亿元，同比增长41.68%，利润端增长大超预期。
    药学研究和临床服务双轮驱动，持续扩展多元化业务领域。（1）药学研究板块2023年营收5.69亿元，同比上升28.67%，毛利率为67.41%；截至2023年末药学研究人员达到1002人，同比增长20.00%。在药物发现方面，公司聚焦多肽类和小核酸类创新药研发，自主立项的1类新药达到11个，进展较快的STC007注射液镇痛2期临床已启动、瘙痒1期临床进行中；制剂方面全面布局透皮与局部递药技术平台，将SN001和SN002的中国大陆及港澳独家授权给KNK；子公司诺和晟欣布局中药研究开发，并且成立宠物药事业部诺和瑞宠。（2）临床试验&生物分析板块2023年营收3.62亿元，同比上升54.54%，毛利率为39.72%；截至2023年末临床服务人员达到368人，同比增长26.46%。公司持续拓展临床布局，23年孙公司南京诺和欣正式投用，提供注册、临床运营、数统等服务；孙公司美助医药注册成立，覆盖药物、器械和疫苗临床等领域；建立美速科用提供临床方案设计、数统及IND/NDA资料撰写服务。
    自主研发管线快速扩张，下游客户研发需求保持旺盛。公司持续推进项目研发以保持竞争力，全年研发费用1.24亿元，同比增长37.91%，研发人员达到1155人，人均产值为74.69万元，比去年同期增长14.60万元。23年公司立项自研项目100余项、累计已超350项，有3个新药项目获批进入临床、126项申报上市注册受理、10项一致性评价注册受理，取得77项药品生产注册批件，34项通过一致性评价，取得生产批件的权益分成项目共7项。截至目前公司已为国内超过800家客户提供CRO服务，客户粘性不断提高，2023年新签订单15.04亿元，同比增长36.50%，累计存量订单达到25.66亿元，同比增长28.69%，充足的在手订单为长期增长提供支撑。我们认为一季度临床订单交付存在季节性波动，但是在23Q1高基数的基础上收入端仍稳健增长，利润端大幅提升，预期未来几个季度公司收入和利润端将持续高增长趋势。
    投资建议：阳光诺和是特色的仿创结合药物研发服务公司，预期24年Q2起收入端将高速增长。我们预计2024-2026年公司收入为12.44/16.46/21.61亿元，同比增长33.4%/32.4%/31.2%，归母净利润分别为2.50/3.33/4.40亿元，对应PE分别为25/19/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：研发失败风险、开发周期较长的风险、管理风险、行业监管政策风险、安全生产风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：门店业态持续调整，短期业绩承压

良品铺子(603719)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营收80.46亿元，同比-14.76%；归母净利润1.80亿元，同比-46.26%；扣非净利润0.65亿元，同比-68.82%。单季度看，23Q4实现营收20.46亿元，同比-16.02%；归母净利润-0.11亿元（去年同期0.48亿元），扣非净利润-0.57亿元（去年同期0.14亿元）。24Q1实现营收24.51亿元，同比+2.79%；归母净利润0.62亿元，同比-57.98%；扣非净利润0.55亿元，同比-48.69%。23年公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.25元（含税），分红总额占23年归母净利润的50.05%。
    坚持实施“好货不贵”价格策略，门店业务持续调整。分渠道：23年电商/加盟/直营零售/团购业务收入分别31.67/24.0/18.94/4.90亿元，同比-32.58%/-6.67%/+21.69%/-0.51%，电商下滑主要系平台变化影响；门店方面，截至23年底公司加盟/直营门店数分别2037/1256家（净变动-191/+258家）。24Q1电商/加盟/直营零售/团购业务同比+6.65%/-16.0%/+10.16%/+57.32%，线上增长稳健，门店端持续调整，团购表现亮眼。
    分区域：23年华中/西南/华南/华北和西北收入分别21.32/6.83/5.63/1.97亿元，同比+0.47%/+8.20%/+19.02%/+21.0%；华东/其他（主要指团购、电商业务）收入分别7.19/36.58亿元，同比-2.71%/-29.54%。
    产品调价毛利下降，收入规模下滑费效有所降低。23年实现毛利率27.75%，同比+0.18pcts；23Q4起公司调整产品价格，集中在成本优化但不影响品质以及复购率高的零食上，23Q4毛利率同比-0.43pcts至25.43%，24Q1毛利率同比-2.74pcts至26.43%。费用端，23年销售/管理/研发/财务费用率分别19.55%/5.55%/0.54%/-0.14%，同比+0.94/+0.47/+0.01/+0.24pcts，费用率有所提升预计系收入下滑费效略有下降。23年实现扣非净利率0.81%，同比-1.4pcts；24Q1实现扣非净利率2.24%，同比-2.25pcts。
    投资建议：24年公司将重点提升门店业务的经营管理效率和质量，加强产品创新体系建设，积极做好产品价值传递。我们预计公司2024-2026年营收分别为81.6/83.5/84.5亿元，同比+1.4%/2.3%/1.2%，归母净利润分别为1.4/2.0/2.3亿元，同比-24.0%/+45.7%/+13.9%，当前股价对应PE分别为43/30/26x，维持“推荐”评级。
    风险提示：门店拓展不及预期，原材料价格大幅上行，行业竞争加剧，食品安全风险。

2023年年报及2024年一季报点评：儿童生活馆表现优秀，差异化供应链加速完善，母婴渠道龙头地位持续巩固

孩子王(301078)
    事件：孩子王披露2023年年报及2024年一季报。23年，公司实现营收87.53亿元，同比+2.73%；归母净利润1.05亿元，同比-13.92%；剔除股份支付及可转债利息费用影响后归母净利为2.11亿元，同比+55.70%。24Q1营收为21.94亿元，同比+4.64%；归母净利润为0.12亿元，同比+53.55%；扣非归母净利为0.03亿元，同比扭亏为盈。此外，公司2023年度利润分配方案为：以公司24年3月31日公司总股本1109742548股扣除截至24年3月31日公司回购专户中已回购股份7954000股后的股本1101788548股为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利0.5元（含税），共分配利润0.55亿元，现金分红占公司归母净利润的比例为52.41%。
    母婴商品业务贡献主要收入，母婴服务业务快速增长。23年，公司实现营收87.53亿元，同比+2.73%；分业务看，1）母婴商品：23年营收75.76亿元，同比+2.15%；2）母婴服务：23年营收3.11亿元，同比+23.98%；3）供应商服务：23年营收6.06亿元，同比+0.08%；4）广告业务：23年营收0.68亿元，同比-8.71%；5）平台服务：23年营收1.16亿元，同比+9.44%；6）招商及其他：23年营收0.76亿元，同比+12.90%。
    剔除股份支付及可转债利息费用影响后，23年归母净利率同比+0.82pct至2.41%。1）毛利率方面，23年公司毛利率为29.56%，同比-0.35pct；24Q1，公司毛利率为29.92%，同比+3.07pct。2）费用率方面，23年，公司销售费用率为20.70%，同比-0.60pct；管理费用率为5.79%，同比+0.54pct；研发费用率为0.59%，同比-0.45pct；24Q1，公司销售费用率为21.72%，同比+2.02pct；管理费用率为5.25%，同比-0.07pct；研发费用率为0.41%，同比-0.31pct。3）净利率方面，23年，公司实现归母净利润1.05亿元，对应归母净利率1.20%，同比-0.23pct；剔除股份支付及可转债利息费用影响后归母净利为2.11亿元，对应归母净利率2.41%，同比+0.82pct。24Q1，公司实现归母净利润0.12亿元，对应归母净利率0.53%，同比+0.17pct；实现扣非归母净利0.03亿元，对应扣非归母净利率0.13%，同比转负为正。
    稳步推进乐友并购，持续打造全龄段儿童生活馆，渠道运营全面优化。23年8月，公司收购北方母婴龙头乐友国际，完善公司北方地区的门店布局；截至23年末，孩子王及乐友门店合计达1025家，其中孩子王508家，乐友直营和加盟托管店共517家，两者互补下公司门店覆盖全国21个省（市）、200+城市，基本完成胡焕庸线以南地区的市场布局。此外，公司针对中大童群体开创全龄段儿童一站式购物及成长服务新业态，设置餐厅厨房、运动装备、儿童主题房等十三大场景，满足亲子家庭的一站式购物、社交互动、寓教于乐等多元需求；23年，公司完成南京弘阳店、南京建邺万达店、武汉经开永旺梦乐城店的升级改造，单店交易额平均同比提升超20%，消费人次平均增长近30%，升级效果初具成效；公司计划24年升级60家儿童生活馆（Q1完成合肥包河万达广场门店的升级），未来3年升级200+家，门店运营效率有望持续得到优化提升。
    差异化供应链进一步完善，23年自有品牌交易额同比+74%。公司通过与各类母婴品牌商的深度合作，打造自有品牌矩阵，为消费者提供具有成本优势的差异化产品和明星单品；23年，公司与1450家自营供应商建立战略合作，合作全球优质品牌超3500个，自有品牌拓展至11+个，差异化供应链体系持续完善，实现销售收入8.19亿元，同比40.36%，其中自有品牌交易额同比+74.37%。
    投资建议：考虑公司是母婴渠道龙头，看好公司较强的全渠道运营能力、自有品牌持续提升、数字化建设驱动业绩增长、儿童生活馆及加盟新业务放量打开空间、供给端逐步出清拉动市占率提升，我们预计24-26年公司归母净利润分别为2.50/3.52/4.42亿元，同比增速分别为137.9%/+40.9%/+25.6%，对应PE分别为28X/20X/16X，维持“推荐”评级。
    风险提示：人口出生率下滑风险；乐友盈利不及预期；线上渠道冲击风险。

2023年年报及2024年一季报点评：产品结构持续优化，龙头地位稳固

宝钢股份(600019)
    事件描述：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收3448.68亿元，同比减少6.6%；归母净利润119.44亿元，同比减少2%；扣非归母净利104.53亿元，同比减少1.4%。2024Q1，公司实现营收808.14亿元，同比增长2.4%、环比减少9.7%；归母净利润19.26亿元，同比增长4.4%、环比减少46.4%；扣非归母净利15.76亿元，同比减少4.1%、环比减少49.5%。
    点评：销量持续增加，毛利率维持震荡
    ①量：销量持续增加。2023年，公司钢材销量5190万吨，同比增长4.3%。其中钢管销量同比下滑5.6%，其余产品均有增长。2024Q1，公司共完成销量1252万吨，同比增长3.4%，其中板带材销量1132万吨，同比增长4.2%。
    ②价：毛利率维持震荡。2023年，公司产品均价为4841元/吨，同比下滑9.1%；2024Q1，公司均价为4808元/吨，同比下滑4.2%。2023年，公司毛利率为6.20%，同比增长0.36pct，2024Q1，公司毛利率为5.13%，同比下滑0.14pct，环比下滑1.19pct。
    未来核心看点：产品结构持续优化，龙头地位稳固
    ①产品结构持续优化。2023年实现“1+1+N”产品销量2792万吨，同比上升10%，“1+1+N”高盈利产品增量超250万吨；面向新能源汽车行业的高等级无取向硅钢专业生产线全线投产，冷轧汽车板和取向硅钢保持高市占率。
    ②重点项目持续推进。宝山基地20万吨/年无取向硅钢产品结构优化（三步）：正在开展施工准备；宝山基地22万吨/年超高等级取向硅钢绿色制造示范项目：正在开展施工准备；青山基地22万吨/年高端取向硅钢绿色制造结构优化工程：正在开展设备招标；东山基地零碳高等级薄钢板工厂项目：目前正在开展环评、能评和设计招标工作；宝山基地取向硅钢产品结构优化（二步）项目：计划2024年三季度投运；东山基地氢基竖炉系统项目：目前正在交工验收阶段；青山基地55万吨/年新能源无取向硅钢结构优化工程，目前正在开展厂房和设备基础施工。
    ③入股山东钢铁日照基地，增强企业竞争力。2023年12月31日，公司以107.03亿元收购山东钢铁集团日照有限公司48.61%的股权，将有助于公司更好地挖掘北方区域协同潜力，提升北方市场影响力。
    投资建议：公司作为钢铁行业龙头企业，产销量持续增长，同时伴随国内经济逐步复苏带动吨钢盈利回暖，我们预计公司2024-26年将分别实现归母净利润131.09/153.48/174.43亿元，对应4月26日收盘价，PE分别为12、10和9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目进度不及预期；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：固废主业提价增效，再生橡胶值得关注

旺能环境(002034)
    事件：4月26日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入31.78亿元，同比下降5.14%；归母净利润6.03亿元，同比下降17.13%；扣非归母净利润6.02亿元，同比下降11.74%；每10股派发现金红利3元（含税）。公司发布2024年一季报，实现营业收入7.86亿元，同比下降9.08%；归母净利润1.81亿元，同比增长10.69%；扣非归母净利润1.81亿元，同比增长11.41%。
    多项目提价，固废业务展现“压舱石”作用：2023年，公司实现生活垃圾项目运营收入22.18亿元，同比增长5.31%；在手垃圾焚烧发电产能合计22920吨/日，已投运产能21220吨/日，另有700吨/日、1000吨/日产能分别处于试运营、在建阶段。2023年，公司实现累计发电量29.22亿度，累计垃圾入库量923.69万吨，分别同比增长3.68%、3.83%；供热104.00万吨，同比增长4.15%。2023年，公司已建成投运餐厨处理产能2650吨/日，另有160吨/日、510吨/日产能分别处于试运营、在建阶段；完成餐厨垃圾处理73.83万吨，同比增长19.16%。2023年，公司在手六家项目公司垃圾处理费成功调价，上调幅度在4~55元/吨不等。公司固废处理业务稳步推进，持续贡献现金流，发挥“压舱石”作用。2024年一季度，公司实现累计发电量7.24亿度，累计垃圾入库量231.29万吨，分别同比增长4.31%、3.02%；供热35.06万吨，同比增长7.38%。
    锂电回收有所承压，再生橡胶值得关注：2023年，立鑫新材料公司钴镍锂自产及代加工产量共计1779.38金吨。受金属价格下行影响，德清立鑫计提存货跌价准备0.80亿元，计提商誉减值准备0.15亿元，对公司整体盈利能力产生影响。再生橡胶项目南通回力一期3万吨丁基再生橡胶生产线已正式运营，二期含丁基再生橡胶0.5万吨、轮胎再生橡胶4万吨、硫化橡胶粉1.5万吨生产线已进入试运营。公司拓展再生橡胶业务范围，开展各国废旧轮胎量、胶粉和再生胶企业情况的排摸和寻源。南通回力正恢复与多家品牌客户的往来，主厂房搬迁后的影响仍在消除中，随着客户逐步回流，预计再生橡胶业务有望好转。
    投资建议：公司固废主业运营能力增强，多项目处理费上调，持续发挥“压舱石”作用；资源再生业务短期承压，再生橡胶值得关注。结合公司经营情况，维持对公司的盈利预测，预计24/25年EPS分别为1.67/1.91元/股，新增26年EPS为2.12元/股，对应4月26日收盘价PE分别为8/7/7倍。维持24年10倍PE，目标价16.70元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业政策风险；大宗商品价格波动；行业竞争加剧；项目投产不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1扣非归母同比+45%，润本品牌加速崛起

润本股份(603193)
    事件：润本股份披露23年年报及24年一季报。23年，公司实现营收10.33亿元/yoy+20.7%，归母净利润2.26亿元/yoy+41.2%，扣非归母净利2.19亿元/yoy+41.6%；24Q1，公司实现营收1.67亿元/yoy+10.0%，归母净利润0.35亿元/yoy+67.9%，扣非归母净利0.31亿元/yoy+45.4%。此外，公司23年度利润分配方案为：以截至23年末的总股本为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利1.7元（含税），共分配利润0.69亿元，现金分红比例30.43%。
    婴童护理业务高增，驱蚊系列稳健增长。23年，公司实现营收10.33亿元，同比+20.66%；其中，婴童护理营收5.21亿元，同比+33.62%；驱蚊系列营收3.25亿元，同比+19.20%；精油系列营收1.46亿元，同比-0.05%；其他营收0.40亿元，同比-14.30%。24Q1，公司实现营收1.67亿元，同比+10.02%，其中婴童护理/驱蚊系列/精油系列分别实现营收1.08/0.39/0.12亿元。
    23年公司整体毛利率同比+2.15pct，婴童护理毛利率同比+2.66pct。23年公司毛利率为56.35%，同比+2.15pct；24Q1毛利率为55.69%，同比+2.85pct。分业务看，23年婴童护理/驱蚊系列/精油系列毛利率分别为58.30%/50.32%/62.71%，同比+2.66/+1.96/+1.68pct，核心业务毛利率均有所提升。
    费用投放效率提升，24Q1扣非归母净利率同比+4.58pct。1）费用率方面，费用率方面，23年，公司销售费用率为26.02%，同比-1.07pct；管理费用率为3.19%，同比+0.23pct，主要系职工薪酬和咨询服务费增加所致；研发费用率为2.49%，同比+0.21pct，主要系研发人员人数同比增加，支付的职工薪酬增加所致。24Q1，公司销售费用率为30.15%，同比+1.22pct；管理费用率为4.32%，同比-0.30pct；研发费用率为4.13%，同比+0.41pct。2）净利率方面，23年，公司实现归母净利润2.26亿元，对应归母净利率21.88%，同比+3.19pct；实现扣非归母净利2.19亿元，对应扣非归母净利率21.17%，同比+3.14pct。24Q1，公司实现归母净利润0.35亿元，对应归母净利率21.28%，同比+7.34pct；实现扣非归母净利0.31亿元，对应扣非归母净利率18.86%，同比+4.58pct。
    聚焦婴童护理、驱蚊赛道，持续打造超级产品，润本品牌加速成长。23年，公司进一步完善婴童护理、驱蚊品类的产品布局，推出50余款新品，其中润本婴童蛋黄油皴裂棒产品改变以往面霜的形式，提出面霜棒的概念，以棒状的形式帮助增强亲子之间的互动，成为继润本防皴霜的又一热门婴童防皴产品；润本驱蚊喷雾-避蚊胺10%（白桃乌龙）有机结合香氛和驱蚊，提出“驱蚊香氛”概念，帮助品牌快速突破成人驱蚊市场。此外，公司于23年取得两项防晒特证（国妆特字20230211、国妆特字20235264），对应产品名为“润本水感防晒乳”（SPF33、PA+++）、“润本儿童防晒乳”（SPF20、PA++），分别定位12岁及以上儿童和成人、3岁及以上儿童和成人，定价均为39.9元；目前两款防晒产品均已上市，考虑防晒市场准入壁垒较高且现已步入4-6月的防晒旺季，公司防晒产品有望依托较强的性价比和产品力为品牌贡献业绩增量，加速品牌成长。
    投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.70、3.20、3.72亿元，同比增速分别为19.4%、18.4%、16.3%，4月26日收盘价对应PE为28X、24X、20X，维持“推荐”评级。
    风险提示：电商平台销售相对集中；新品研发不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：年报一季报均超预期，分红稳定提升

晋控煤业(601001)
    事件：2023年4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入153.42亿元，同比下降4.60%；归母净利润33.01亿元，同比增长8.27%；扣非归母净利润31.56亿元，同比增长5.87%。
    23Q4盈利同比扭亏，环比大幅增长。23Q4，公司实现营业收入40.87亿元，同比增长24.13%，环比增长7.47%；归母净利润11.36亿元，同比扭亏，环比增长45.93%；扣非归母净利润10.35亿元，同比扭亏，环比增长32.99%。
    24Q1盈利同比增长。2024年一季度，公司实现营业收入36.58亿元，同比下降1.53%；归母净利润7.80亿元，同比增长9.77%；扣非归母净利润7.84亿元，同比增长10.26%。
    分红比例40.06%，股息率5.29%。公司拟每10股派发现金股利7.9元（含税），累计派发现金股利13.22亿元，占2023年归属于母公司股东的净利润的40.02%，以2024年4月26日股价计算，2023年股息率达5.29%。
    2023年煤炭产销双升，成本管控对冲售价下滑，毛利率基本稳定。2023年，公司完成原煤产量3468.76万吨，同比增长5.75%，其中塔山矿产量2649.75万吨，同比增长5.04%，色连矿产量819.01万吨，同比增长21.66%；商品煤销量3009.57万吨，同比增长10.21%；商品煤售价为495.69元/吨，同比下降13.67%；吨煤销售成本243.82元/吨，同比下降13.03%。煤炭业务综合毛利率为50.81%，同比下降0.38个百分点。
    24Q1产销下滑，售价小幅下降。24Q1，公司实现原煤产量844.91万吨，同比下降0.89%，其中塔山矿产量676.76万吨，同比增长2.82%，色连矿产量168.15万吨，同比下降13.48%；商品煤销量695.33万吨，同比下降0.62%；吨煤售价509.83元/吨，同比下降2.27%。
    非煤业务受停产影响亏损，影响较小。2023年非煤业务受主要非煤产业停产影响，营业收入0.14亿元，同比下降90.04%；营业成本0.22亿元，同比下降89.79%；累计实现毛亏损0.08亿元，但亏损额相比上年减少0.67亿元。
    控股股东晋能控股煤业集团整体资源储备实力雄厚，有资产注入可能。2022
    年4月29日公司发布《关于避免同业竞争的解决方案及签署相关协议的公告》，提出晋能控股集团未来会逐步将符合条件的煤炭资产置入晋控煤业。晋能控股集团汇集了山西原三大煤炭企业的优质煤炭资源，目前涉及煤炭总产能约4.04亿吨/年，晋控煤业煤炭产能仅5050万吨/年（含同忻矿），未来资产注入空间有望较为广阔。
    公司净现金充沛，占市值比达51%。截至2023年末，公司货币资金152.09亿元，净现金109.56亿元，净现金/市值比43.82%；截至24Q1末，货币资金140.58亿元，净现金128.38亿元，净现金/市值比达到51.34%。2023年公司经营活动产生的现金流量净额61.69亿元，为当年归母净利润的1.87倍。
    投资建议：公司煤炭售价有望同比提升，我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.29/46.28/51.76亿元，对应EPS分别为2.29/2.77/3.09元/股，对应2024年4月26日收盘价的PE分别均为7/5/5倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下行；集团资产注入不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：拥抱华为布局AI软硬件，打开长期成长空间

拓维信息(002261)
    事件概述：公司发布了2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入31.54亿元，同比增长41.02%；归母净利润0.45亿元，同比增长104.44%；扣非归母净利润0.16亿元，同比增长101.45%。2024年一季度，公司实现营业收入8.13亿元，同比增长16.71%；归母净利润605.23万元；扣非归母净利润462.53万元。
    围绕华为，强化全产业链国产AI能力。1）AI硬件领域：公司是华为昇腾整机的首批合作伙伴，基于“鲲鹏+昇腾AI”算力底座，推出AI服务器、AI集群、AI小站、软硬一体机、高性能服务器等近10余款“兆瀚”智能计算产品；深度参与了长沙/重庆/济南人工智能创新中心、全国一体化算力网络国家（贵州）主枢纽中心等国家级智算中心建设工作。2）大模型领域：公司较早地开展了AI大模型面向行业侧的研发与应用探索，基于盘古大模型率先发布交通行业CV大模型，并携手华为共同发布城市大模型联合解决方案。3）AI软件应用领域：公司打造了自有AI中台，并基于昇腾AI技术底座，结合20余年行业数字化技术与经验，成功在交通、制造、考试等多个重点行业树立了行业标杆。
    深耕行业多年产业资源丰富，推动华为AI能力与多场景结合。1）交通领域：公司联合华为打造了“鲲鹏+AI交通行业应用标杆”、“高速AI边缘一体机”，在全国做了高速公路核心的集中计费系统服务，升级并优化了高速公路联网收费稽核、数字视网膜等创新解决方案；发布了拓维交通CV大模型，同时依托自有AI中台能力，打造了高速稽核工单RPA一体机产品，帮助客户高效处理工单运转2023年已在9个省份30多个路段完成复制推广。2）考试领域：海云天创新升级了AI智能视频巡查系统，应用于司法部国家统一法律职业资格考试等大型考试；研发升级的人工智能评卷系统成功在55个各类型项目得到应用。
    3）运营商领域：公司为三大运营商提供了算力网络基础设施及数字化转型解决方案，帮助中国联通在业务关键字段识别、关键场景智能审查、合同智能起草等业务场景实现了办公效率、合规管控和业务闭环等多方面的提升。4）工业制造：
    公司是华为在智能制造领域的核心合作伙伴；与湖南钢铁集团战略签约，研发打造了“拓维·信创迁移一体机”、“拓维·信创超融合一体机”。
    投资建议：华为是国产算力的标杆，在AI浪潮持续深化的背景下，公司积极拥抱华为，在软硬件领域积极展开合作，有望打造增长新动能，预计公司2024-2026年归母净利润为0.89/1.29/1.84亿元，对应PE分别为194X、133X、94X维持“推荐”评级。
    风险提示：国产AI服务器采购不及预期；新业务拓展不及预期；同业竞争加剧的风险。

2023年年报&2024年一季报点评：信贷投放积极，营收增速提升

苏州银行(002966)
    事件：4月26日，苏州银行发布2023年及24Q1财报。2023年及24Q1营收分别为118.7、32.3亿元，YoY+0.9%、+2.1%；归母净利润分别为46.0、14.6亿元，YoY+17.4%、+12.3%；24Q1末，不良率为0.84%、拨备覆盖率为492%。
    营收增速边际提升，主要支撑来自其他非息收入。苏州银行24Q1营收同比增速较23年+1.2pct至2.1%。1）主要支撑因素是24Q1其他非息同比+57.1%，主要拖累项是24Q1中收同比-29.5%。2）一季度息差降幅较大，量增难补价降，净利息收入同比-0.8%。3）拨备反哺力度略有下降，但仍为归母净利润带来重要贡献，24Q1归母净利润同比+12.3%，增速较23年-5.1pct。
    存贷两旺，扩表提速。1）资负两端增速均提升，24Q1末总资产、贷款总额、总负债同比增速分别为16.8%、19.8%、16.7%，分别较23年末+2.1pct、
    2.8pct、+2.3pct。2）一季度信贷高投放，主要由对公贡献。24Q1新增信贷投放285亿元，较23Q1多投105亿元，结构上对公、零售分别新增273亿元、12亿元，信贷“早投放、早收益”，为全年的营收打下良好基础。
    Q1重定价压力下，息差明显收窄。苏州银行24Q1净息差1.52%，较23年末下降16BP。一方面，重定价给一季度息差带来较大压力；另一方面，苏州地区银行机构间竞争较为充分，即银行在定价上的溢价空间较小，也给贷款定价带来一定冲击。
    资产质量整体优异。24Q1末，苏州银行不良率0.84%，和23年末持平；前瞻性指标关注率较23年末下行4BP至0.77%。测算24Q1不良生成率（年化）0.48%，绝对值不高，但较23年提升17BP。不良压力或主要来自零售端，23年末对公、零售贷款不良率分别为0.75%、1.02%，较23H1分别-8BP、+10BP。24Q1末，拨备覆盖率492%，较23年末下行31BP；拨贷比4.13%较23年末-26BP。拨备水平从高位上略有下行，在保证风险抵补能力的同时，适当释放了利润增长空间。
    投资建议：区位优势显著，规模持续高增
    苏州银行规模扩张速度较快、资产质量优异，立足苏州经营区位优势显著，有望延续高质量发展。另外，苏州银行当前有50亿元可转债进入转股期，4月26日收盘价距离转股强赎触发价空间为24%，资产规模较快扩张背景下，对资本存在客观补充需求，有望对业绩表现形成一定催化作用。预计24-26年EPS分别为1.38、1.51、1.66元，2024年4月26日收盘价对应0.6倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

2023年年报及2024年一季报点评：Q1业绩超预期，三大板块协同发展

威腾电气(688226)
    事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年公司实现收入28.48亿元，同比+74％；实现归母净利1.20亿元，同比+72%，若剔除股份支付费用影响归母净利率达到1.33亿元，同比+87.37%；实现扣非归母净利1.17亿元，同比+76.91%。
    分季度来看，23Q4公司实现收入8.40亿元，同比+64％，环比-14%；实现归母净利3569.98万元，同比+82.83%，环比-22.81%；实现扣非归母净利3625.22万元，同比+108.31%，环比-21.28%。24Q1公司实现收入7.95亿元，同比+84.68%，环比-5.40%；归母净利3529.06万元，同比+165.64%，环比-1.15%；扣非归母净利3321.10亿元，同比+221.53%，环比-8.39%。
    配电、光伏、储能协同发展，助推公司业绩持续向上：配电设备：配电设备为公司基本盘业务，2023年实现营业收入12.97亿元，同比+42.10%，其中母线收入增速超50%，销量达到89.74万千安米，同比+53.97%；进入24年后公司成套设备与变压器业务开始放量，24Q1该业务收入规模已超24年全年。2023年公司推出的滑轨式智能母线产品，使用多项首创的新技术，其各项技术性能指标达到国内领先水平；开发大容量新型插拔式插接箱及高散热型树脂浇注母线，拓宽母线市场销售领域；WEP-II大电流快捷式低压开关柜、40.5kV储能变压器、YB-40.5变流升压一体舱等已成功下线，产品结构进一步完善。
    光伏：2023年公司光伏新材业务实现11.20亿元，同比增长81.67%，焊带销量达到1.27万吨，同比+106.00%，截至24Q1，公司用于TOPCon电池技术的SMBB焊带在产品结构中占比已超过60%，此外公司前瞻性布局了0BB焊带，目前已具备细线化焊带批量生产能力，后续有望进一步增厚公司盈利。
    储能：2023年公司储能业务实现收入3.51亿元，同比增长386.97%，实现出货1.28GWh，同比+91.02%。公司持续加大对储能系统中PCS、BMS、EMS产品及液冷铝制电池托盘等关键部件的研发，同时，公司进一步加强储能系统产业链升级，持续开发工商业储能产品，紧紧围绕用户侧储能市场，先后在广东、江苏设立子公司，加大用户侧储能电站项目开发及运维领域的布局。
    投资建议：预计公司24-26年营收分别为45.36/62.65/80.28亿元，归母净利润分别为2.08/3.01/3.85亿元，对应PE为12x/8x/6x。总体来看，公司三大业务齐头并进，配电业务稳步发展，SMBB、低温焊带等产品占比逐步提升增厚盈利，储能业务逐步放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，产能建设不及预期，市场竞争加剧等。

2023年年报&2024年一季报点评：非息提振营收，城区战略推进

苏农银行(603323)
    事件：4月26日，苏农银行发布2023年及24Q1财报。2023年及24Q1营收分别为40.5、11.0亿元，YoY+0.2%、+10.6%；归母净利润分别为17.4、4.1亿元，YoY+16.0%、+15.8%；24Q1末，不良率为0.91%、拨备覆盖率为454%。
    营收增速大幅提升，归母净利润延续15%+增速。苏农银行24Q1营收同比+10.6%，增速较23年+10.4pct；营收增速提升也为利润增长奠定良好基础，24Q1归母净利润同比+15.8%，延续较高增速。具体来看，1）24Q1其他非息收入同比+151.7%，为营收增速提升带来主要贡献，其中投资收益同比+169%或为公司较好把握了一季度债市行情。2）“量增但难抵价降”，24Q1净利息收入同比-11.7%，降幅较23年进一步扩大。
    扩表节奏放缓，信贷增速提升。1）扩表节奏整体放缓，24Q1苏农银行总资产同比+11.2%，较23年-1.2pct。2）资产结构优化，贷款占比提升，24Q1
    苏农银行贷款同比+15.4%，增速显著高于总资产增速，拉动贷款在总资产中占比提升至60.9%。3）贷款投放顺利实现开门红，Q1新增信贷投放67亿元，结构上一般对公、票据、零售分别+65、+1、+1亿元，规模上较去年同期多投40亿元。4）区域层面，苏州城区战略推进有效，24Q1末苏州地区（除吴江）贷款在总贷款中占比达到22.3%，较23年末提升0.6pct。
    存款定期化延续，息差或仍有收窄压力。苏农银行23年净息差为1.74%，较23H1回升1BP、较22年收窄30BP。从公司2020年以来的表现看，息差收窄压力主要体现在上半年，其中或主要为重定价影响。存贷维度，贷款收益率下降为息差收窄主要压力，23年贷款收益率4.30%，较23H1、22年分别-16BP、-47BP。存款成本率较稳，23年为2.04%，较23H1提升2BP，不过24Q1末定期存款占比较23年末+3.8pct至64%，或也给后续存款成本带来一定压力。
    不良率稳定，拨备覆盖率高位上再提升。苏农银行24Q1末不良率0.91%，连续三个季度末持平于此较低水平；前瞻性指标关注率明显下降，24Q1末为1.06%，较23年末-15BP。拨备方面，23年末、24Q1末拨备覆盖率、拨贷比均在较高水平上进一步提升。
    投资建议：资产质量稳定，信贷扩张较快
    苏农银行作为唯一立足苏州市区的农商行，在把握其在吴江区的“大本营”优势的同时，持续向苏州市区进军，受益于区位经济优势，信贷增长空间较为充足。且不良率当前稳定于低位，拨备充裕，兼具扎实的风险抵补能力的较好的利润释放能力。预计24-26年EPS分别为1.07、1.17、1.29元，2024年4月26日收盘价对应0.5倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

2024年一季报点评：贸易收缩减亏，盈利稳健增长

江西铜业(600362)
    事件：公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营收1225.17亿元，同比减少4.1%，环比增长0.1%，归母净利润17.15亿元，同比减少2.3%，环比增加9.8%，扣非归母净利润18.06亿元，同比增长6.5%，环比增长46.5%。业绩符合预期。。
    2024Q1，公司毛利率为3.28%，环比增长0.34pct，同比增长0.72pct。分商品价格，2024Q1，电解铜均价为6.94万元/吨，环比增长1.9%，同比增长1.2%；上期所黄金均价为490.3元/克，环比增长3.9%，同比增长16.7%。铜精矿TC现货指数均价为25.47美元/吨，同环比均减少68%，但由于大型冶炼厂长单比例较高，且年初可以均采用长单价格的铜精矿进行生产，因此冶炼加工费下跌对利润的冲击有限；湖北硫酸（无江西数据，以湖北代替）均价为153元/吨，环比下降16.6%，同比下降22.0%。
    同比来看，归母净利润同比减少0.40亿元。主要增利项为毛利（同比+7.48亿元，营收和营业成本均同比下降，或由于贸易量收缩，相应亏损减少带来利润增长，同时副产黄金价格同环比增长或也贡献部分毛利增长），投资收益（同比+7.49亿元，主要或为套期保值平仓亏损同比减少），主要减利项为公允价值变动（同比-8.62亿元，主要或为套期保值未平仓部分亏损同比增加），费用端（同比减利3.74亿元，主要为财务费用/研发费用同比增长2.2/1.1亿元）。
    环比来看，归母净利润环比增长1.5亿元。主要增利项为毛利（环比+4.23亿元，增利逻辑与同比变化的原因相仿），资产减值损失（环比增利5.6亿元，或由于23Q4库存减值以及部分老旧资产减值较多，而24Q1铜价持续上涨，库存减值较少）。减利项主要为费用端（环比减利3.43亿元，主要由于财务费用环比增长5.47亿元，23Q4利息费用较高，24Q1恢复正常）、投资收益（环比-3.33亿元，主要或为套期保值平仓盈利环比减少）、其他收益（环比-1.23亿元，或由于23Q4年底政府补助和税收返还较多，24Q1恢复正常环比减少）。
    核心看点：铜全产业链布局，冶炼加工产能国内领先。①公司业务布局覆盖勘探、采矿、选矿、冶炼、加工等全产业链，拥有一体化优势。②公司是国内最大的铜生产基地，冶炼加工产能国内领先。公司年产铜精矿含铜超过20万吨，公司阴极铜产量超过180万吨/年，旗下的贵溪冶炼厂为全球单体冶炼规模最大的铜冶炼厂。③国企改革，严控贸易量，亏损分部逐步扭亏为盈，做有利润的营收，有现金流的利润。
    投资建议：公司在国内铜产业拥有规模优势。考虑到铜价上涨，我们上调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为76.89/82.73/85.51亿元，对应4月26日股价的PE分别为12/11/11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：铜价波动风险，TC/RC下跌风险，套期保值失误导致亏损风险。

2024年一季报点评：利润短期略承压，着眼长期发展

舍得酒业(600702)
    事件：2024年4月25日，公司发布2024年一季报，24Q1公司总营收为21.05亿元，同比+4.13%；归母净利润达5.50亿元，同比-3.35%，归母净利率26.14%，同比-2.03pct；扣非归母净利润达5.46亿元，同比-2.53%，扣非归母净利率25.94%，同比-1.77pct。24Q1公司销售收现同比-14.45%，合同负债2.35亿元，环比-0.42亿元，营收+Δ合同负债同比-18.15%。截至24Q1末，公司经销商达2795家，环比净增140家。
    需求场景分化持续，基地市场稳健。24Q1公司酒类营收同比+3.01%至19.64亿元，分产品结构看，中高档酒营收同比+3.31%至17.25亿元，普通酒营收同比+0.85%至2.38亿元，中高档酒占比提升0.26pct。我们预计次高端价位品味舍得受白酒商务需求偏弱影响增速一定程度承压，大众价位舍之道、高线光瓶酒T68保持较好态势。分地区看，省内基本盘基础扎实表现稳健，营收同比+12.22%至5.42亿元，省外营收同比-0.12%至14.21亿元，随着“首府战役”、区域深耕深化，后续省外市场增速有望恢复。
    毛利率拖累盈利表现，费用端有所节约。24Q1公司毛利率达74.16%，同比-4.24pct，预计主因产品结构下移，此外夜郎古以及玻瓶业务营收占比提升亦有影响。费用端，24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.90/-0.29/+0.54/+0.21pct至16.32%/7.90%/1.36%/-0.12%，整体管控良好，其中销售费用有所节约预计系销售人员奖金计提减少，公司高度重视营销投入，市场营销及推广端预计按公司节奏正常展开，费投效率有所提升，且更加侧重C端。此外，税金及附加率同比+0.49pct。综上，受毛利率拖累公司24Q1扣非归母净利率同比-1.77pct至25.94%。
    战略思路清晰，蓄力长期高质发展。展望后续，公司将坚持长期主义，持续聚集舍得与沱牌双品牌老酒战略，坚持做大品味舍得核心产品，同时打造高线光瓶大单品沱牌T68；区域端公司将全国化布局与区域深耕并举，并强化板块化聚焦思路，未来有望形成规模效应；组织侧则通过持续壮大销售团队规模细化渠道管理，同时公司推出员工持股计划，亦完成组织裂变激发活力。未来，我们看好品味舍得持续全国化扩张潜力及沱牌系列品牌复兴，同时公司推出藏品10年补足千元价格带，平台化模式探索值得期待，长期增长动能充足。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为78.40/88.00/98.46亿元，分别同比增10.7%/12.3%/11.9%；归母净利润分别为19.63/22.18/24.98亿元，分别同比增10.8%/13.0%/12.7%，当前股价对应PE分别为12/11/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：商务等消费需求恢复不及预期；行业竞争加剧，费用投放持续加大；核心单品库存增加导致价格剧烈波动等。

2023年年报&2024年一季报点评：23年顺利收官，24年经营势能持续强化

山西汾酒(600809)
    事件：公司公布2023年年报和2024年一季报，2023年公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为319.28/104.38/104.45亿元，分别同比+21.8%/+28.93%/29.15%。经测算，23Q4公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为51.84/10.07/10.17亿元，分别同比+27.38%/+1.96%/+3.22%。24Q1公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为153.38/62.62/62.61亿元，分别同比增加20.94%/29.95%/30.08%，销售收现+44.66%至142.02亿元。
    23年顺利收官，青花系列持续引领。分结构看，2023年公司中高价白酒营收同比+22.56%至232.03亿元，其他白酒营收同比+20.15%至85.40亿元，其中青花系列销售占比达到46%达147亿元（22年突破百亿规模），我们预计青20/25延续高增，青30坚持聚焦扎实基础工作、进行圈层培育，24年有望提速。分区域看，省内/省外营收分别同比+20.41%/22.84%至120.84/196.59亿元，其中长江以南核心市场同比增长超30%，上半年省内市场相对领先，H2预算高完成度下节奏恢复稳健，省外市场持续精耕下营收贡献提升。2023年公司归母净利率同比+1.81pct至32.69%，核心系费率下降贡献，其中销售费率同比-2.91pct，主因广宣费用同比-11.04%。
    结构改善叠加费控良好，24Q1盈利增速亮眼，经营势能强化。24Q1公司中高价酒类/其他酒类营收分别同比增24.90%/9.88%至118.60/34.36亿元，中高价酒类占比提升2.31pct，预计青花系列延续增势引领增长。省内/省外营收分别同比+11.44%/+27.61%至55.97/97.00亿元，省外持续突破，占比提升3.20pct。结构亮眼驱动公司同比毛利率+1.90pct至77.46%。费用端公司管控良好，销售费用率同比-0.48pct，预计汾享礼遇数字化营销模式逐渐显效。毛销差同比+2.38pct，其他期间费用率维稳，驱动公司24Q1净利率同比+2.75pct至40.86%。24Q1经销商数量同比+71家至3718家，单商平均规模同比+16.24%至380万元。
    高端化&全国化并举护航业绩确定性，营销模式变革持续深化，公司成长逻辑坚实。2024年公司力争营业收入较上年增长20%左右，对应383亿元。公司将坚持青花汾酒战略长期性不动摇，区域上优化市场布局，精耕大基地、华东、华南三大市场，同时坚持品牌建设，深化营销模式变革，通过数字化方式提升渠道效率，紧抓终端维护。我们看好后续青花系列持续全国化，带动公司产品结构稳步提升。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为388.15/470.10/567.55亿元，分别同比增21.6%/21.1%/20.7%；归母净利润分别为130.79/160.14/195.26亿元，分别同比增25.3%/22.4%/21.9%，当前股价对应PE分别为24/19/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：青花系列增长不及预期；省外扩张不及预期；食品安全风险。

系列点评六：2024Q1自主持续向好 智能化加速推进

广汽集团(601238)
    事件概述：公司发布2024Q1业绩：广汽2024Q1营业总收入为215.7亿元，同比/环比分别为-18.8%/-31.6%；2024Q1毛利率为8.1%，同比/环比分别为+3.5pts/-1.2pts；2024Q1扣非归母净利润为6.9亿元，同比-52.1%，环比转正。
    利润环比高增营收短期承压。收入端：2024Q1营业总收入为215.7亿元，同比/环比分别为-18.8%/-31.6%。据我们测算，2024Q1单车ASP为16.1万元，同比/环比分别为-0.3/+2.9万元。我们判断，收入端短期承压主要是由于销售规模变化所导致的。利润端：2024Q1扣非归母净利润为6.9亿元，同比-52.1%，环比转正。我们判断，利润端的同比下降主要受影响于1）合资企业投资收益下滑，2）销售及管理费用率提升。费用端：2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.9%/4.7%/1.7%/-0.2%，同比分别为+1.9pts/+1.6pts/-0.1pts/+0.2pts，环比分别为-0.2pts/+0.5pts/-0.1pts/+0.4pts。
    合资品牌承压广汽传祺持续发力。分品牌来看，合资品牌方面，广汽丰田2024Q1批发15.6万辆，同比-29.1%；广汽本田2024Q1批发11.7万辆，同比-21.7%。自主品牌方面，广汽传祺表现亮眼，2024Q1销量8.5万辆，同比+2.3%。我们认为，合资产品销量在自主崛起的趋势下存在一定压力，但广汽新能源持续加速，传祺系列表现有望持续向好。
    发力智驾座舱智能化发展成果显著。智能化方面，广汽发布“智行2027”行动计划，以“广汽AI大模型平台”“广汽星灵电子电气架构”和“广汽网联大数据平台”三大技术基础推动智能驾驶和智能座舱快速优化。L2++级无图城市NDA功能已在昊铂车型上搭载，计划2024年内实现全国覆盖。广汽传祺与华为重点围绕智能底盘、智能人机交互等多领域进行深度合作研发，成为首个在轿车、SUV、MPV全领域均将搭载乾崑智驾、鸿蒙座舱等新一代华为智能技术的品牌，首款车型将于2025年第一季度上市交付。
    投资建议：公司作为合资品牌龙头，自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。自主产品力持续验证有望迎来腾飞。我们看好公司中长期成长，调整盈利预测，预计2024-2026年收入为1,569.4/1,833.3/2,016.7亿元，归母净利润为58.6/64.1/75.6亿元；对应2024年4月26日收盘价8.67元/股，PE为16/14/12倍。
    风险提示：合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期。