2023年年报&2024年一季报点评：23年电力锻件收入大增115%；产品结构影响盈利能力

派克新材(605123)
    事件：公司4月29日发布2023年报&2024年一季报，23年实现营收36.2亿元，YoY+30.1%；归母净利润4.9亿元，YoY+1.3%；扣非净利润4.3亿元，YoY+0.5%。1Q24实现营收7.5亿元，YoY-20.6%，归母净利润0.73亿元，YoY-49.4%，扣非净利润0.70亿元，YoY-47.3%，业绩表现基本符合市场预期。
    23年收入稳定增长主要是电力和石化锻件业务增长所致；1Q24业绩下滑主要是航空及石化类锻件量减少所致。我们综合点评如下：
    23年收入同比稳增30%；1Q24航空&石化交付减少影响业绩。1）单季度看：4Q23实现营收8.2亿元，YoY+22.9%；归母净利润0.69亿元，YoY-48.9%；扣非净利润0.65亿元，YoY-27.7%。1Q24受航空及石化锻件下滑影响，营收同比减少20.6%至7.5亿元，归母净利润同比减少49.4%至0.73亿元，扣非净利润同比下滑47.3%至0.70亿元。2）盈利能力：2023年毛利率同比减少1.5ppt至23.9%；净利率同比减少3.9ppt至13.6%。4Q23毛利率同比减少5.1ppt至18.5%；净利率同比减少8.4ppt至11.7%。1Q24毛利率同比下降5.3ppt至21.0%，净利率同比下降5.5ppt至9.7%。
    23年电力锻件超翻倍增长；产品结构变化导致整体毛利率下降。分产品看，2023年：1）航空航天锻件实现营收11.3亿元，YoY+13.3%，占总营收同比下降4.6ppt至31.2%，毛利率同比减少1.2ppt至43.8%；2）石化锻件实现营收9.3亿元，YoY+20.7%，占总营收同比下降2.0ppt至25.7%，毛利率同比减少2.5ppt至15.8%；3）电力锻件实现营收8.6亿元，YoY+115%，占总营收同比增长9.4ppt至23.8%，毛利率同比增加9.3ppt至15.4%。4）其他锻件实现营收2.7亿元，YoY+18.7%，占总营收7.6%，毛利率同比增加4.0ppt至21.4%。公司23年低毛利率电力锻件产品收入占比提升，导致整体毛利率有所下滑。
    持续加大研发投入；积极备产备货迎接旺盛需求。2023年期间费用率同比增加1.1ppt至8.5%，其中：1）公司持续加大对航空航天、新能源行业产品研发投入，研发费用同比增长43.2%至1.8亿元，研发费用率同比增长0.4ppt至4.9%；2）管理费用率同比增加0.5ppt至2.4%，主要是中介机构服务费增加及折旧费增加。截至1Q24末，1）存货较24年初增加8.2%至9.9亿元；2）在建工程较24年初同比增加156.1%至3.2亿元，主要是募投项目持续推进建设。公司积极备产备货迎接多领域旺盛需求。
    投资建议：公司是我国航空航天环锻细分龙头之一，伴随募投项目推进和产能释放，“十四五”期间将持续受益于航空航天、新能源多领域高景气。我们预计2024~2026年归母净利润分别为5.5亿、7.2亿和9.4亿元，对应PE为14x/11x/8x。考虑到下游长期景气度和公司细分龙头地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品降价；原材料价格波动等。

2023年年报及2024年一季报点评：海外出货持续提升，一体化产能扩张夯实竞争力

晶澳科技(002459)
    事件：2024年4月29日，公司发布2023年年报与2024年一季报。根据年报，公司2023年实现收入815.56亿元，同比+11.74%；实现归母净利70.39亿元，同比+27.21%；实现扣非归母净利71.40亿元，同比+28.46%。23Q4公司实现收入215.75亿元，同比-8.83%，环比+12.73%；归母净利2.75亿元，同比-87.76%，环比-85.93%，扣非归母净利1.11亿元，同比-95.19%，环比-94.03%。
    根据公司一季报，24Q1公司实现收入159.71亿元，同比-22.02％，环比-25.97%；实现归母净利-4.83亿元，同比-118.70%，实现扣非净利-3.69亿元，同比-114.81%。
    海外出货占比提升，出货量有望持续增长。2023年，公司实现组件出货57.094GW（含自用2.156GW），其中海外出货占比达到48%，2024年一季度公司实现组件出货16.059GW（含自用528MW），其中海外出货量占比提升至62%，截至2024年一季度，公司全球累计组件出货量已达到201GW，根据公司规划，2024年组件出货目标为85-95GW，与2023年相比增速为49%-67%。
    先进产能加速投产，巩固一体化优势。截至23年底公司组件产能超过95GW，硅片、电池片产能为组件产能的90%，其中N型电池产能超过57GW，占比达到67%，目前鄂尔多斯30GW硅片、30GW电池片和10GW组件项目正在推进中，海外方面越南5GW电池片，美国2GW组件也处于建设阶段，预计2024年底公司硅片、电池片与组件产能均将突破100GW。
    坚持以降本增效为核心，注重研发与创新。23年公司研发费用为44.46亿元，占营收5.45%。公司N型电池量产转换效率已达到26.3%，基于公司N型电池的DeepBlue4.0Pro组件还集成了SMBB技术、高密度封装技术等提质增效技术，组件效率达到22.8%，相比于P型组件，DeepBlue4.0Pro组件BOS成本可降低2%-4.5%左右，LCOE可降低2.5%-6%左右。
    投资建议：我们预计公司24-26年实现收入876.17/1091.30/1259.82亿元，归母净利27.19/38.51/48.04元，对应PE为17x/12x/10x。公司为光伏一体化领先企业，随着全球化布局加速和新技术迭代，市占率有望持续提升，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：成本优势依然显著，长期成长兑现可期

巨星农牧(603477)
    事件概述：公司于4月29日发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年实现营业收入40.4亿元，同比+1.8%；归母净利润-6.5亿元，同比-508.2%，计提资产减值损失1.1亿元。2024Q1实现营收9.5亿元，同比+6.2%，环比-8.3%；实现归母净利润-1.4亿元，同比+32.8%，环比+54.4%。
    生猪业务量增价跌，生产成绩持续进步。2023年，公司生猪业务实现收入34.6亿元，同比+15.8%；合计出栏生猪267.4万头，同比+74.7%。综合毛利率-1.1%，同比-19.1PCT，主要系随着生猪产能的恢复，国内生猪出栏量持续增长，供过于求导致生猪价格持续下跌，成本增加幅度超过收入增加幅度导致毛利率下滑。2024Q1公司合计出栏生猪51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%。公司生产成绩持续进步，2023年公司生猪PSY为27、肉料比2.6、肥猪生产成本14.68元/kg。2024Q1养殖成本已降至13.82元/kg，公司部分优秀养殖基地已实现盈利。2024年，公司将通过加强遗传基因管理和优化猪群结构等方式改进生产管理持续降低成本。产能端：2023年末，德昌巨星生猪繁育一体化项目建设完成，正在有序的推进投产相关工作，公司预计2024年内可以达到满产状态。公司将通过租赁、收购、新建及改扩建猪场扩大产能，实现“立足四川，走向全国”的发展目标，公司预计未来出栏规模超1000万头。
    货币资金储备相对充裕，大股东参与定增彰显对公司中长期发展的信心。截至2023年末，公司货币资金4.5亿元，整体资金储备相对充裕。2024年4月公司发布定增预案（修订稿），拟向包括公司控股股东巨星集团在内的不超过35名（含）特定对象发行股票，其中，巨星集团拟以现金方式认购本次向特定对象发行股票，认购股票数量不低于本次实际发行数量的5.00%，募集资金总额不超过12亿元。本次发行成功后公司资本实力将得到充实，进一步扩大公司业务规模、提升公司运营效率、增强公司核心竞争力。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.12、12.55、17.22亿元，EPS分别为0.81、2.46、3.38元，对应PE分别为43、14、10倍，2024年下半年猪周期有望迎来重要反转，考虑到公司生猪出栏量增长迅速，生产效率不断提升，未来业绩有望实现量价齐升，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。

2024年一季报点评：核心产品销量持续增长，高温合金未来可期

抚顺特钢(600399)
    事件：公司发布2024年一季报。2024Q1，公司实现营收20.71亿元，同比增长3.1%、环比减少9.9%；归母净利润1.15亿元，同比增长90.2%、环比增长43.2%；扣非归母净利1.06亿元，同比增长166.1%、环比减少10.2%。
    点评：Q1销量同比回落，毛利率同比增长
    ①量：Q1产品销量整体回落。2024Q1，公司合金结构钢销量6.39万吨，同比下滑2.59%；工具钢销量1.89万吨，同比增长12.50%；不锈钢销量2.54万吨，同比增长18.14%；高温合金销量0.11万吨，同比下滑50%；其他产品销量1.41万吨，同比下滑9.03%。
    ②价：Q1公司毛利率同比增长。2024Q1，公司合金结构钢售价12575元/吨，同比增长15.59%；工具钢售价16941元/吨，同比增长8.80%；不锈钢售价19479元/吨，同比增长5.69%；高温合金售价272975元/吨，同比增长30.24%；其他产品售价9466元/吨，同比下滑0.42%。公司毛利率12.17%，同比增长1.15pct，环比下滑2.94pct。
    未来核心看点：核心产品销量持续增长，高温合金未来可期
    ①推进品种结构调整。深入品种开发，全年高温合金、超高强度钢、特冶不锈钢等核心产品订单稳步增长，核心产品全年接单量同比提高17.4%；快速推进产品认证、国产替代等项目，开发油服、新能源汽车、核电、铁路轴承等领域，全年通过各类产品认证56项，开发新用户216户、新产品181个，其中核电产品合同量同比提升32%，轴承钢同比增长50%。
    ②高温合金领域未来贡献可期。高温合金对公司毛利贡献较大，23年，公司高温合金业务稳步增长，占营收比重同比提升0.53pct至21.25%，占毛利比重为37.89%。军用等领域需求增长有望带动高温合金产品销量持续提升，公司高温合金业务贡献可期。
    ③核心产品销量持续增长。为进一步满足高温合金、超高强度钢等高端产品市场需求，2023年公司公司大力开展核心产线、关键品种提产和交付率提升工作，全年电渣钢产量同比提高19.21%，感应钢产量同比提高18.91%，自耗钢产量同比提高20.09%，锻造产量同比提高6.45%。
    盈利预测与投资建议：公司高端产品销量增长，产业布局优化升级，我们预计2024-2026年公司归母净利润依次为5.55/7.34/9.25亿元，对应4月30日收盘价，PE为22x、16x和13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：“火力全开”，业绩高增

申能股份(600642)
    事件概述：4月29日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入291.42亿元，同比增长3.36%；归母净利润34.59亿元，同比增长219.52%；扣非归母净利润30.84亿元，同比增长271.42；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.40元，合计派发现金红利19.58亿元，现金分红比例约56.34%。公司发布2024年一季报，报告期内实现营业收入80.71亿元，同比增长10.87%；归母净利润11.59亿元，同比增长57.96%；扣非归母净利润8.91亿元，同比增长86.63%。
    2023年火电持续修复，1Q24“火力全开”：2023年公司控股煤电机组发电量为310.70亿千瓦时，同比下降1.5%；但受益于煤价中枢下移，全年煤电板块实现毛利13.98亿元，同比增加13.92亿元；气电机组发电量为71.80亿千瓦时，同比增长28.9%；气电板块实现毛利7.59亿元，增加1.45亿元；火电板块毛利合计21.57亿元，同比增加15.38亿元，火电毛利率同比提高7.85pct至11.35%。1Q24公司在上海本地的控股煤电机组（不含外二，下同）发电量为44.06亿千瓦时，同比增长10.1%；在沪气电机组发电量为21.21亿千瓦时，同比增长71.1%；单季度公司火电合计发电量为107.22亿千瓦时，同比增发16.9亿千瓦时，增幅18.4%。Q1公司平均上网电价为0.515元/千瓦时，同比下降0.8分/千瓦时，降幅1.5%，高增电量弥补电价微降，单季度营收实现高增。
    投资收益助力业绩表现：2023年公司实现投资净收益15.67亿元，同比增长12.95亿元。一方面，2023公司参股的上电漕泾、上电外高桥、外高桥第二、华能石洞口、漕泾热电、华能燃机六个电厂确认投资收益1.38亿元，而上年同期确认投资损失6.49亿元，公司对联营/合营企业投资收益同比增长7.71亿元。另一方面是因为2023年其他非流动金融资产（主要为参股核电与中天合创）确认投资收益9.15亿元，同比增长5.25亿元。1Q24或因参股火电业绩持续上修，公司单季度实现投资收益3.45亿元，同比增加1.84亿元，增幅113.9%；同时Q1公司持有金融资产的公允价值同比增长0.41亿元，确认公允价值变动损益3.19亿元。
    风光稳步推进：2023年风电、光伏合计实现营收36.39亿元，同比增长5.9%；实现毛利18.50亿元，同比下降3.7%，但三家新能源子公司净利润合计12.19亿元，同比增长6.5%。1Q24公司风电、光伏分别完成发电量15.15、5.90亿千瓦时，同比分别增长8.2%、21.9%，风光新能源业绩有望稳步增长。
    投资建议：煤价仍处于下行通道，控、参煤电业绩有望持续改善。根据电量、电价以及燃料成本变化，调整对公司盈利预测，预计24/25年EPS分别为0.79/0.89元（前值为0.78/0.88元），新增26年EPS为0.95元，对应4月30日收盘价PE分别为10.7/9.5/9.0倍。参考省级火电企业估值水平，给予公司2024年12.0倍PE，目标价9.48元/股，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

2023年年报及2024年一季报点评：费用持续优化，低压深化海外布局

正泰电器(601877)
    事件：2024年4月29日，公司发布2024年一季报和2023年年度报告。23年公司实现营业收入572.21亿元，同比增长24.53%，实现归母净利润36.86亿元，同比下降8.27%；实现扣非归母净利润38.29亿元，同比增长14.95%。24Q1公司实现营业收入159.17亿元，同比增长1.12%，实现归母净利润10.81亿元，同比下降10.06%，实现扣非归母净利润10.32亿元，同比下降4.98%。
    费用率优化，降本增效持续推进。公司23年实现毛利率/净利率为21.97%/8.64%，同比分别-1.15pcts/-1.63pcts，分业务来看，低压电器/光伏业务毛利率为28.04%/18.43%，同比分别+1.85pcts/-2.13pcts。费用方面，公司23年期间费用率11.59%，同比下降1.47pcts，管理/财务费用率3.34%/2.16%，同比下降-0.16pct/-0.33pct，研发费用同比增长3.77%，达11.79亿元，主要系公司以需定研，迭代上市智能化3系断路器、NB2小型断路器、电网新5P塑壳、专供交频器等配电产品，以价值创造驱动市场需求。
    户用光伏规模领先，响应双碳增强品牌影响力。公司创新开展全品类业务模式，满足百万乡村用户差异化需求，培育户用光伏新质生产力，围绕高科技、高效能、高质量要求，累计向用户交付超120万座“多快好省”品质电站。23年新增装机容量超12GW，约占全国户用光伏新增装机容量的29%，市占率连续多年保持行业第一，出售电站体量约8Gw，资产周转效率大幅提升，每年为全社会提供近240亿度绿电，减排1,900+万吨二氧化碳。
    低压深化海外布局，构筑全球产能体系。公司加速推进以区域总部和本土化子公司为核心的全球业务架构体系，本土化国家公司累计达30+，本土化率达65%，不断加强与全球头部客户的合作，全球活跃渠道与项目客户达2,000余家，实现全球140多个国家业务覆盖；与沙特电力局SEC、菲律宾电力局NGCP等电网公司客户深度合作，同时紧抓绿色低碳发展趋势，着力推进与RWE、GreenlineEnergy等新能源头部开发商的合作。公司加快全球供应链布局，新建海外工厂2家、区域总部累计3家、区域物流中心4家，逐步构筑起全球产能、供应链布局和业务保障体系。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为656.04、734.88、824.38亿元，对应增速分别为14.6%、12.0%、12.2%；归母净利润分别为44.69、51.36、58.51亿元，对应增速分别为21.2%、14.9%、13.9%，以4月30日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为10X、8X、7X。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；汇率变动风险。

2023年年报及2024年一季报点评：盈利企稳，业绩逐步兑现

三峡能源(600905)
    事件概述：4月29日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入264.85亿元，同比增长11.23%（经重述）；归母净利润71.81亿元，同比增长0.94%（经重述）；扣非归母净利润70.09亿元，同比下降2.39%（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.078元，合计派发现金红利22.32亿元，现金分红比例约31.09%。公司发布2024年一季报，报告期内实现营业收入78.99亿元，同比增长15.26%（经重述）；归母净利润24.22亿元，同比增长0.10%（经重述）；扣非归母净利润24.20亿元，同比增长1.28%（经重述）。
    装机突破40GW，1Q24逐步兑现电量：2023年公司新增装机合计1354万千瓦，累计装机突破4000万千瓦，其中陆风、海风、光伏分别新增288、62、954万千瓦，同比分别增长26.1%、12.6%、92.8%；但考虑到新增装机主要集中在2H23尤其是四季度，对2023年公司整体电量及电价影响有限。2023年公司累计完成发电量551.79亿千瓦时，同比增长14.1%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量263.51、126.06、153.54亿千瓦时，同比分别增长16.5%、11.2%、14.1%；2023年风电平均电价（不含税）下降2.13分至0.4923元/千瓦时，降幅4.1%；光伏平均电价（不含税）下降0.24分至0.4927元/千瓦时，降幅0.5%。1Q24公司单季度完成发电量177.35亿千瓦时，同比增长28.7%，其中，陆风、海风、光伏同比分别增长11.4%、25.5%、64.9%，考虑当前西部地区的消纳、送出能力承压，新增装机虽正逐步兑现电量，但仍未“火力全开”；但从盈利性看，Q1公司综合毛利率为59.0%，同比微增0.2pct。
    费增利缩、税率提升、少数股东权益膨胀拖累业绩释放：1Q24公司管理费用同比增加0.76亿元，财务费用同比增加1.03亿元，总体期间费用同比增加1.83亿元；单季度公司投资净收益1.64亿元，同比减少1.66亿元，主要是参股的风电装备制造、运营企业利润下滑所致。费增利缩，公司营业利润率进一步下降2.8pct至41.5%。Q1公司综合所得税率提高3.4pct至10.7%，单季度所得税费用同比增加1.26亿元；此外，截至1Q24公司少数股东权益同比增长23.8%至144.81亿元，单季度确认少数股东损益4.69亿元，同比增加1.18亿元，进一步扰动业绩释放。
    投资建议：截至2023年底，公司在建风电、光伏分别为586、1241万千瓦，Q1电量表明23年新增装机正逐步兑现业绩，而大体量在建项目保证24年仍能维持装机高增。根据装机、电量调整对公司的盈利预测，预计24/25年EPS分别为0.32/0.37元（前值0.32/0.37元），新增26年EPS为0.41元，对应4月30日收盘价PE分别为14.9/12.6/11.5倍。考虑行业可比公司估值与公司的动态估值水平及业绩成长潜力，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价6.40元/股，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不及预期；3）补贴账期延长。

2023年年报及2024一季报点评：跨境电商及自主品牌亮眼高增，盈利回暖

梦百合(603313)
    事件：公司发布23年年报及24年一季报，2023年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润79.76/1.07/1.01亿元，同比-0.52%/+157.74%/+178.12%。23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润22.60/-0.06/-0.24亿元。24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润18.19/0.20/0.19亿元，同比增长7.08%/18.18%/262.74%。
    内销自主品牌拓展顺利，跨境电商亮眼高增：分产品看，23年床垫/枕头/沙发/电动床/卧具/其他分别实现收入39.79/6.07/11.42/6.49/6.21/7.60亿元，同比+3.86%/+14.96%/-9.91%/+3.5%/-17.7%/-2.15%。分区域看，公司23年内销/外销实现收入14.3/63.3亿元，同比+44.5%/-6.88%，其中外销北美洲/欧洲实现营收43.8/16.2亿元，同比-13.34%/+11.98%。内销自主品牌方面，公司持续深耕线上线下一体化的新零售模式，线上持续布局天猫、抖音、京东等渠道，线下加强终端渠道建设，通过优化经销商政策、门店标准化执行、营销活动支持及运营赋能等多项措施，提升终端渠道能力、获客能力及运营能力。直营/经销/线上/酒店实现收入1.34/3.78/3.4/2.21亿元，同增81.39%/47.04%/59.54%/63.22%。23年公司充分利用本土DTC经验和供应链优势，推动跨境电商业务发展，线上业务收入增长迅速，其中境外线上业务实现主营业务收入9.66亿元，同增116.17%。
    全品类毛利率提升：23A/24Q1公司毛利率38.4%/38.5%，同比变动+7.3/+2.5pct。费用方面，23年公司销售/管理/研发/财务费率分别为21.8%/7.2%/1.5%/3.8%，同比变动+3.9/-0.4/+0.3/+1.6pct，其中财务费用率提升主要系海外利率上涨带来的利息支出增加及信用卡手续费增加。24Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为24.4%/7.0%/1.3%/2.8%，同比变动+4.3/-0.4/+0.1/-3.3pct。销售费用率提升主要系内销自主品牌投入增加及外销跨境电商投入增加所致；管理费用率下降主要系公司优化内部管理流程，加强预算控制，提升管理效率。全品类毛利率增加带动净利率提升，公司23A/24Q1归母净利率1.3%/1.1%，同比变动+0.8/+0.1pct。
    展望24年，多渠道共同发力。国外市场，公司坚持ODM、自主品牌、海外零售三线并行发展方针，完善渠道、品牌布局，跨境电商持续发力贡献增量；内销方面，公司推进产品升级、渠道拓展和品牌建设，挖掘新的业绩增长点，助力国内市场规模扩大。
    投资建议：公司持续拓展内外销业务，打造自主品牌，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.94/5.89/7.89亿元，同增269.2%/49.7%/33.9%，当前股价对应PE分别为12/8/6X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动；汇率大幅变动；房地产市场波动。

2023年年报及2024年一季报点评：周期低点已过，盈利拐点来临

博迁新材(605376)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收6.89亿元，同比-7.72%，主要系镍价下行叠加产品结构变化导致产品均价下降；实现归母净利润-0.32亿元，同比-121.05%，主要系镍价下行幅度较大公司计提存货减值，叠加公司高毛利产品结构占比下降；实现扣非归母净利润-0.38亿元，同比-125.28%。2023Q4，公司实现营收1.98亿元，环比-5.13%；归母净利润-0.45亿元，环比-0.41亿元，扣非归母净利润-0.30亿元，环比-0.28亿元，主要系23Q4计提存货减值以及退回政府补助。2024Q1，公司实现营收2.00亿元，环比+1.16%，归母净利润0.16亿元，环比+0.61亿元，扣非归母净利润0.10亿元，环比+0.41亿元，主要系高价库存成本经过一年周转后显著下降，同时结构端高毛利产品销售出现好转。
    量：镍粉销量持续增长，复苏趋势明确，银包铜开始放量。2023年，公司镍粉销量1045吨，同比+6.43%，银包铜粉销量22.41吨，铜粉销量60.13吨，同比+9.02%，银粉销量4.46吨，同比-31.01%。公司镍粉销量逐季增加，复苏势头明确，银包铜粉顺利实现放量。2024Q1，公司高端镍粉产品销售已出现边际改善趋势，同时新推出高毛利镍粉产品放量节奏稳步推进，结构端优化或指引盈利拐点来临；同时白银价格上涨背景下，银包铜粉应用意愿或增强，利好银包铜粉产品持续放量。
    价：镍粉毛利率持续修复，盈利拐点来临。2023年，公司毛利率约15.04%，同比-21.74pct，主要系镍价下行，公司囤积高价库存较多，拖累盈利，同时公司高毛利产品销量下滑显著；2023Q4，公司毛利率13.35%，环比-3.51pct，主要系23Q4镍价加速下行；24Q1，公司毛利率18.79%，主要系镍价趋稳，库存成本消化一年后下降，同时产品结构端略有改善。分产品来看，2023年公司镍粉毛利率18.36%，同比-23.74pct，银包铜粉毛利率12.54%。
    减值&存货：2023年镍价下行，公司计提资产减值准备和信用减值准备共2951.16万元。截止2024Q1，公司存货3.96亿元，呈现持续下降趋势，主要系公司镍粉出货量持续提升以及镍价下行。2023年，镍价整体呈现下行趋势，全年镍均价为175150.39元/吨，同比下跌12.61%；23Q4镍价加速下行，2023年12月29日镍价为131930.00元/吨，相较2023全年镍均价下跌24.68%。2024Q1，镍均价约134039.66元/吨，环比-5.08%。
    投资建议：我们认为电子行业需求复苏趋势明确，伴随新品推出结构端也在不断优化，公司镍粉业务有望实现量利双增，银包铜粉出货量级也有望持续提升，业绩预计呈现环比持续改善走势。公司依托核心技术优势构建了坚实护城河，竞争格局优异，”一体两翼“布局，成长空间可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润预测为0.84、1.80、2.62亿元，以2024年4月30日收盘价为基准，PE分别为70X、33X、23X，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期，新品进展不及预期，原材料价格波动风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：收入稳健成长，提效助力盈利提升

顾家家居(603816)
    事件：4月29日，顾家家居发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营收/归母净利润/扣非净利润192.12/20.06/17.81亿元，同增6.67%/10.70%/15.34%，23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润50.76/5.05/4.16亿元，同增19.49%/23.46%/58.29%，24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润43.50/4.20/3.76亿元，同增10.04%/5.02%/10.29%。
    多品类拓张，床类及定制业务靓丽：分产品看，2023年沙发/床类产品/集成产品/定制分别实现收入93.50/41.04/30.28/8.80亿元，同增4.21%/15.36%/0.39%/15.57%，其中床类产品通过产品与营销强结合，品类势能提升，实现较高增长；定制方面一体化整家持续推进，整家套餐模式持续探索，收入延续较好增长。分地区看，23年境内/境外分别实现收入109.35/75.15亿元，同增6.13%/6.84%，外贸方面，公司在改善经营质量的前提下稳健增长，开拓一批新客户，进一步完善渠道结构。内贸方面，截至2023年底顾家经销店/直销店分别为6813/133家，相比上年同期变动+213/-10家。
    毛利率逆势增长，费用率稳定：公司23A/24Q1毛利率同增2.00/0.95pct至32.83%/33.08%，其中23A公司内销/外销毛利率37.55%/25.45%，同增0.27/4.68pct，外销毛利率稳步上行主因越南基地建立价值链管控机制，在提效降本、产能保障、品质改善等方面均有大幅提升。费用方面，23年公司期间费用率20.68%（+1.30pct），其中销售/管理/研发/财务费率17.52%/1.79%/1.38%/-0.01%，同比变动+1.13/-0.22/-0.29/+0.68pct，销售费用率提升主要系品宣相关费用投放增加。24Q1期间费用率21.96%（+0.50pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为17.41%/3.32%/1.42%/-0.19%，同比变动+0.52/+1.46/-0.16/-1.33pct，其中管理费用率提升主要系人才引进增加所致。公司23A/24Q1归母净利率10.44%/9.66%，同比变动+0.38/-0.46pct。
    聚焦提效、育能、转型，推动业绩稳步上行：2024年公司发展将聚焦提效、育能、转型三方面：1）渠道：通过结构调整巩固传统家居物业领先优势，大力发展零售分销和代理分销业务，加速融合大店布局，全面推进整装渠道合作，坚持1+N+X渠道战略，促进零售增长。2）品类：聚焦客厅、卧室、餐厅三大空间，通过店态改革、渠道拓展等提升盈利能力；定制业务通过整家策略，聚焦一体化整家套餐，优化产品组合策略，提升连带率及客单值。3）外贸：深化落实KBS工作，聚焦战略国家，深化大客户合作。
    投资建议：公司内外贸共同发力，成长可期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.94/25.98/29.16亿元，同增14.4%/13.3%/12.2%，当前股价对应PE分别为12/11/9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：房地产销售不及预期；汇率大幅波动；原材料价格大幅波动。

2024年一季报点评：24Q1表现亮眼，成本红利逐步释放

洽洽食品(002557)
    事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入18.22亿元，同比+36.39%；实现归母净利润2.40亿元，同比+35.15%；实现扣非净利润2.21亿元，同比+55.80%。
    23Q4+24Q1合并口径下营收同比+8.17%，实现韧性增长。收入端，由于春节错期、24年年货动销积极，24Q1公司实现营收18.22亿元，同比+36.39%；23Q4+24Q1合并来看，实现营收41.49亿元，同比+8.17%，预计合并口径下瓜子同比略有增长，坚果双位数增长。
    成本缓和、促销投入加大但费效提升，24Q1扣非净利率同比+1.15pcts。
    24Q1实现毛利率30.43%，同比+1.92pcts，环比+1.14pcts，预计主要系：1）瓜子价格稳中略降；2）Q1坚果礼盒等高毛利产品占比提升。费用方面，24Q1销售费用率12.35%，同比+1.68pcts，主因年货节期间在市场上进行品牌的持续投入，包括梯媒、高铁站、抖音等媒体的广告投放；管理费用率3.74%，同比-1.47pcts，预计主因规模效应释放、费效提升；研发费用率0.95%，同比-0.45pcts；财务费用率-1.94%，同比-0.31pcts。24Q1实现扣非归母净利率12.15%，同比+1.15pcts
    聚焦品类产品创新发展，渠道持续拓展精耕。公司主航道产品始终坚持以品质为主导，通过不断提升运营效率增加盈利空间，在不降低品质的前提下迎合市场趋势，适度开展促销活动让利消费者，保持销量规模和利润收益的平衡。产品端，1）瓜子方面：24年将持续打造“葵珍”葵花籽高端第一品牌，重点打造打手瓜子第一品牌，持续推出经典红袋和蓝袋系列新产品，不断进行风味化延伸；2）坚果方面：每日坚果屋顶盒持续渗透，打造洽洽坚果礼盒产品矩阵，持续研发推出高端坚果、风味坚果新品等，加大坚果乳品类的推广和创新。渠道端，24
    年全面开展渠道精耕战略，加快推进三四线等城市以及县域市场的开拓，匹配新场景零食量贩渠道、会员店的拓展，持续推进TO-B渠道、餐饮渠道、社区团购等新渠道，线上业务在抖音以及新渠道不断突破，海外将持续聚焦东南亚市场深度发展，拓展海外线上渠道。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为77.1/86.7/96.6亿元，同比增长13.3%/12.5%/11.4%；归母净利润分别为10.9/12.6/14.5亿元，同比增长35.9%/15.8%/14.9%，当前股价对应P/E分别为17/15/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：成本回落不及预期；渠道拓展不及预期；新品放量不及预期；食品安全风险。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩稳健增长，海外持续突破

三一重能(688349)
    事件：2024年4月29日，公司发布2023年年报和2024年一季报：2023年实现营业收入149.39亿元，同比增长21.21%；实现归母净利20.07亿元，同比增长21.78%，扣非归母净利16.23亿元，同比增长1.67%。
    单季度来看，23Q4公司营收为74.49亿元，同比增长24.58%；归母净利9.76亿元，同比增长61.44%，扣非归母净利8.72亿元，同比增长40.02%。24Q1公司实现营收17.28亿元，同比增长10.50%，归母净利2.66亿元，同比下降44.92%；扣非归母净利2.37亿元，同比下降41.73%。
    盈利水平方面，23年公司毛利率和净利率分别为17.03%/13.43%，分别同比-6.53pct/+0.02pct；23Q4毛利率和净利率分别为14.37%/13.10%，分别同比-6.44pct/+2.99pct；24Q1毛利率和净利率分别为19.67%/15.38%，分别同比-9.33pct/-15.47pct，环比+5.30pct/+2.28pct。
    主业表现良好，产品创新成效显著：23年风机及配件实现收入119.37亿元，同比增长17.66%；2023年风机对外销售容量为7.24GW、新增吊装容量为7.41GW，截至2023年底公司在手订单为15.89GW。报告期内公司重视产品核心竞争力，研发创新成果显著：1）陆上：SI-230100风电机组成功中标黑龙江某风电项目，是全国首个批量使用单机容量10MW机组的陆风项目，陆上风电机组研发重点已布局到15MW；2）海上：首台海上10MW级风机产品在山东东营风电装备产业基地下线，目前已形成8.5MW-16MW全系列海上风机产品；3）叶片：风电机组叶轮直径已扩展到230米，首支SY112型风电叶片于2023年4月下线、8月并网运行。
    全球化战略取得新突破：2023年公司海外营收大幅度增长，实现收入3.1亿元，海外销售毛利率22.07%，高于国内5.25pct。公司已组建200多人的海外营销团队，海外团队已基本覆盖全球主要风电市场。
    投资建议：考虑风电行业需求景气，公司有望凭借技术成本优势和海外海上业务前瞻布局，进一步提升市场份额，我们预计公司2024-2026年营收196/243/269亿元，归母净利润24/29/34亿元，现价对应2024-2026年PE为14/12/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场开拓不及预期；原材料价格大幅波动等。

2023年年报&2024年一季报点评：1Q24超预期，快充持续渗透

奥海科技(002993)
    事件：4月29日，奥海科技发布2023年年报及1Q24季度报告。2023年，公司实现营收51.74亿元，同比+15.84%；归母净利润为4.41亿元，同比+0.76%；扣非归母净利润为3.59亿元，同比-14.31%。23Q4单季度实现营收16.06亿元，同比+43.69%，归母净利润为0.92亿元，同比+63.37%。公司2024年一季度实现营收13.63亿元，同比+51.06%；归母净利润为1.23亿元，同比+37.72%；扣非归母净利润为1.00亿元，同比+39.57%。
    1Q24超预期，消费类产品保持增长。2023年，公司实现营业收入51.74亿元，同比+15.84%；归母净利润为4.41亿元，同比+0.76%。2023年销售毛利率为22.25%，同比+0.50pcts。分产品看，充电器及适配器/储能及其他/新能源汽车电控产品及解决方案分别实现营收39.59/6.67/5.47亿元，分别同比增长12.74/12.98/50.36%。其中国际化业务加速拓展，公司外销收入占营收比例提升至33.70%，同比+2.8pcts；高毛利率产品的收入实现较快增长。
    1Q24公司实现营收13.63亿元，同比+51.06%；归母净利润为1.23亿元，同比+37.72%。营业收入同比高增，主要系公司订单增加且市场占有率稳步提升所致。
    立足手机类产品，快充渗透率加速。消费电子设备数量和使用时长增长，为电源产品应用创造需求。手机方面，快充持续普及，65W以上快充成为国产高端手机绝对主流。目前公司开发完成多款新品，大功率充电器成为品牌旗舰手机标配。此外，在动力工具无绳化背景下，公司切入电动工具电源领域，公司目前已导入国内外领先的专业级和家用级工具品牌客户，未来将重点关注电动工具、园林工具和工具机器人等领域并拓展电源业务。
    服务器空间广阔，新能源+数字能源齐增长。国内新能源汽车、光伏发电及储能产业保持强劲发展，产业链呈现规模和质量双增长良好态势。云计算、大数据、边缘计算和人工智能兴起，全球算力快速增长，服务器行业功率和数量需求同步增长。数字能源领域，公司离网/并网混合逆变器、储能电池、储能一体机、充电桩等产品已启动矩阵化布局，并积极开发高性价比、高可靠性、宽范围高效率的服务器电源，已实现2000W主流服务器和服务器背板电源等产品的量产开发或供货。新能源车领域，公司已在传统车企和新势力车企等30家客户100多款车型实现定点量产，分布式电控已有超出100万套的开发与配套经验。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润为6.43/8.05/9.00亿元，对应现价PE为14/11/10倍，公司为手机充储领军厂商，客户持续拓展，多业务领域齐头并进，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；原材料成本上升风险；客户导入不及预期。

2024年一季报点评：1Q24归母净利快增76%；西航业绩增长喜人

航发动力(600893)
    事件：公司4月29日发布2024年一季报，1Q24实现营收62.7亿元，YoY+2.0%，归母净利润1.55亿元，YoY+76.0%，扣非净利润1.06亿元，去年同期为-0.31亿元，业绩表现符合市场预期。1Q24公司业绩快速增长主要是公允价值变动收益增加、期间费用减少、税金及附加减少所致。我们综合点评如下：
    1Q24归母净利同比快增76%；多因素助推业绩快速增长。整体来看，公司1Q24实现营收62.7亿元，YoY+2.0%，归母净利润1.55亿元，YoY+76.0%，扣非净利润1.06亿元，去年同期为-0.31亿元。盈利能力方面，1Q24毛利率同比减少0.3ppt至11.6%；净利率同比增加1.2ppt至3.0%。1Q24公司业绩快速增长主要是公允价值变动收益增加、期间费用减少、税金及附加减少所致。
    23年黎明公司产品盈利能力有所提升；1Q24西航公司业绩喜人。1）根据公司披露，23年黎明公司实现收入262.3亿元，YoY+19.2%，利润总额6.8亿元，YoY-13.6%，利润减少主要是随着收到的客户预付款陆续支付给供应商，存量资金减少，理财收益减少1.72亿元，利息收入减少0.61亿元，同时，贷款规模扩大利息费用增加0.86亿元。从产品盈利角度看，黎明公司作为四家主机厂中规模最大的主机厂，订单和营收保持良好增加，23年毛利率较22年有所增加。
    2）母公司西航公司1Q24实现营收35.8亿元，YoY+95.8%，实现净利润0.54亿元，同比增长712%，净利率同比提升1.15ppt至1.52%，1Q24西航公司收入端实现快速增长，盈利能力得到提升。
    持续优化期间费用；积极备产备货迎接下游旺盛需求。公司持续优化期间费用，1Q24期间费用率同比减少1.6ppt至9.4%，其中：1）研发费用率同比减少0.4ppt至0.7%；2）管理费用率同比减少1.3ppt至5.7%；3）销售费用率同比减少0.1ppt至2.0%；4）财务费用率同比增加0.2ppt至0.9%，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。截至1Q24末，1）存货较24年初增加22.4%至363.1亿元，主要是订单增加，产品投入增加；2）应付账款较24年初增加30.6%至234.8亿元，主要是生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加。3）在建工程较24年初增加13.7%至27.8亿元。2024年公司经营计划给予稳定增长预期，24年预计实现收入497.6亿元，较2023年实际收入同比增长13.8%。公司积极备产备货迎接下游旺盛需求。
    投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，伴随各大主机厂生产能力建设有序推进，公司将充分受益于“十四五”期间我国航空发动机及燃气轮机高景气市场。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为16.1亿、19.8亿和25.6亿元，对应2024～2026年PE为59x/48x/37x。我们考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；新型号批产进度不及预期；产品降价等。

2024年一季报点评：控、参火电向好，业绩兑现高增

皖能电力(000543)
    事件：4月29日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入69.85亿元，同比增长12.45%（经重述）；归母净利润4.53亿元，同比增长188.24%（经重述）；扣非归母净利润4.50亿元，同比增长271.10%（经重述）。
    新机组兑现增量，成本持续下行，业绩延续修复：2024年安徽年度交易加权均价0.4363元/千瓦时（不含容量补偿电价），同比下降2.40分/千瓦时，降幅5.2%；一季度省内煤电容量电费折合度电价均值2.00分/千瓦时，综合考虑，电价端同比总体微降，因此营收高增或主要因电量高增。2023年公司投运华润二期、新疆江布4台机组，新增装机达到264（4*66）万千瓦；2024Q1安徽全省火电发电量789.10亿千瓦时，同比增长13.9%，考虑到新机组的增量贡献，公司火电电量增速有望高于安徽省均值。成本端，2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%；受益于燃料成本改善，Q1公司整体毛利率同比提高4.8pct至10.9%。
    费用增速放缓，投资收益增厚业绩：1Q24，公司财务费用同比增加0.24亿元，同期研发费用支出同比下降0.14亿元，增减之间，期间费用虽同比增加0.19亿元，但期间费用率下降0.19个百分点至4.0%。此外，公司参股火电资产业绩同比修复，单季度投资收益同比增加1.76亿元至3.10亿元，增幅130.8%，控、参火电机组有望延续修复趋势。
    投资建议：23年投产机组与24年新增机组进一步贡献24年增量，当前煤价仍处于下行通道，公司业绩有望持续改善。维持对公司盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为0.73/0.76/0.79元，对应2024年04月29日收盘价PE分别11.7/11.1/10.7倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年13.0倍PE，目标价9.49元，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）用电需求下降；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

2023年年报&2024年一季报点评：2024年展望出货高增

拓荆科技(688072)
    事件概述：4月29日，拓荆科技发布2023年年报和2024年一季报，公司2023年实现营收27.05亿元，同比增长58.60%；实现归母净利润6.63亿元，同比增长79.82%；实现扣非净利润3.12亿元，同比增长75.29%。2024年Q1公司实现营收4.72亿元，同比增长17.25%;实现归母净利润0.10亿元，同比下降80.51%；实现扣非净利润-0.44亿元。
    2023年业绩高增，收入确认节奏影响24Q1业绩短期承压。拓荆作为薄膜设备国产替代龙头厂商，2023年实现了强劲的业绩增长，全年营收27.05亿元，同比增长58.60%，其中薄膜设备收入25.70亿元，同比增长52.51%，2023年末在手订单金额达64.23亿元，较2022年末增加18.21亿元。盈利端亦有较好的增长表现，2023全年实现归母净利润6.63亿元，同比增长79.82%，综合毛利率51.01%，同比提升1.74pct。其中薄膜设备毛利率50.76%，同比增长1.55pct。
    由于新工艺的大量出货，验收周期拉长，2024年Q1公司收入确认方面略有放缓，因此收入增速短期放缓。2024年Q1公司出货金额同比增长130%，带来费用增长，利润端短期承压。公司预计2024全年出货将超过1000腔，同比增长100%以上。强劲的出货增速有望为后续几个季度带来业绩弹性。
    薄膜工艺覆盖能力持续提升，混合键合设备实现产业化。公司在薄膜设备主赛道持续深耕，工艺覆盖能力不断提升，多种新工艺取得产业化进展，同时新产品混合键合设备亦在2023年开始释放业绩。
    1）PECVD方面，2023年公司多种LoKII、ACHM等先进工艺均已实现产业化应用；
    2）ALD方面，2023年公司PE-ALD设备获得重复订单和新客户导入，首台Thermal-ALD设备通过客户验证；
    3）混合键合方面，2023年公司首台晶圆对晶圆混合键合设备通过客户验证，获得重复订单，芯片对晶圆混合键合表面预处理设备通过客户验证。2023年混合键合产品合计销售3台，实现营收0.64亿元。
    投资建议：公司作为国内薄膜设备龙头，展现了较强的国产替代能力和收入增速，我们预计公司2024-2026年营收41.08/58.77/77.80亿元；归母净利润8.22/12.45/17.29亿元，对应现价PE分别为44/29/21倍。我们看好公司在半导体薄膜设备领域的领先地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品验证不及预期；下游行业周期性波动；市场竞争加剧。

2024年一季报点评：FPGA逆势高增，高强度研发蓄力成长

复旦微电(688385)
    事件：复旦微电4月29日晚发布2024年一季报，公司2024年Q1实现收入8.93亿元（YoY+10.3%，QoQ+11.84%），实现归母净利润1.61亿元（YoY-14.35%，QoQ+132.5%），实现扣非归母净利润1.55亿元（YoY-13.93%，环比扭亏）。
    1Q24收入和毛利率同步环比改善。2023年公司下游需求有所分化，以消费电子产品为代表的部分芯片需求下滑，收入和毛利率同步承压，但FPGA及应用于高可靠场景的部分非挥发存储器收入稳定增长，综合导致公司2023年营收略有下滑0.07%，综合毛利率下滑3.46pct至61.21%。2024年一季度，公司应用于消费电子和电力电子行业的部分产品下游需求企稳回升，智能电表芯片收入在1Q24实现同比95.74%的高增长，同时公司FPGA和非挥发存储器等高可靠产品需求稳步增长，带动公司营业收入实现同环比增长，公司综合毛利率也环比提升6.98pct至56.65%。
    FPGA等高可靠业务保持高速增长，新产品顺利推进。2023年公司安全与识别芯片/非挥发存储器/智能电表芯片/FPGA及其他产品/集成电路测试服务等五大产品线分别实现收入8.63/10.72/2.74/11.39/1.85亿元，同比增速分别为-11.62%/14.03%/-53.96%/44.80%/-15.44%，营业收入占公司总收入比例分别为24%/30%/8%/32%/5%，毛利率同比变动分别为-18.57/-1.03/-24.91/-0.11/17.16pct。公司FPGA及其他产品在2023年保持逆势高增，成为公司最大收入来源，公司FPGA和高可靠存储受益于较好的产品性能和稳定的市场需求，营业收入保持高速增长的同时产品线毛利率基本保持稳定。目前公司在FPGA业务领域已可提供千万门级FPGA芯片、亿门级FPGA芯片、十亿门级FPGA芯片以及嵌入式可编程器件（PSoC）共四个系列产品，同时推出了面向人工智能应用的融合FPGA和AI的可重构芯片FPAI，正在推进1xnm FinFET先进制程工艺的新一代FPGA和智能化可重构SoC，有望保持国内领先和业务持续增长。
    持续加大研发投入，保持国内技术领先。2023年公司持续加强研发投入，以保持产品迭代和产品谱系化拓展，加强基于多元化供方工艺的产品研发。2023年公司研发人员增加293人至1178人，全年研发投入11.9亿元，同比增长34.25%。公司正在同步推进包括但不限于新一代FPGA平台开发及产业化、智能化可重构SoC平台开发及产业化等项目，为公司中长期经营发展提前布局。
    投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润分别为9.98/12.97/16.39亿元，对应现价PE分别为27/20/16倍，公司是国内领先的IC设计公司，FPGA等高可靠业务国内技术领先，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；研发进展不及预期。

2024年一季报点评：业务结构持续优化，海外市场值得期待

三峰环境(601827)
    事件：4月29日，公司发布2024年一季报，实现营业收入15.52亿元，同比增长0.42%；归母净利润3.90亿元，同比增长11.46%；扣非归母净利润3.86亿元，同比增长10.88%。
    业务结构持续优化，资本开支有所降低：1Q24，公司实现归母净利润同比增长11.46%；毛利率37.22%，同比增长3.58pct，或由于公司项目运营及设备销售收入占比提升，业务结构进一步优化，整体毛利率取得进一步改善；实现经营活动产生的现金流量净额7.28亿元，同比增长148.97%，主要是三峰卡万塔业务结构变化导致设备现金流入增加，EPC分包现金流出减少所致；购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为2.20亿元，同比下降37.85%；投资活动产生的现金流量净额-2.40亿元，相较于2023年同期，净流出减少1.79亿元。资本开支有所降低，公司的高分红潜力进一步增强。
    固废运营稳步推进，开启国内、国际“双轮驱动”：截至2023年底，公司在手垃圾焚烧发电产能合计61250吨/日，全资及控股项目设计产能44200吨/日中有4250吨/日尚处于在建/筹建/未建阶段，随着相关产能逐步投运叠加产能爬坡，预计公司项目运营收入占比有望进一步提升，资产结构将持续优化。乘“一带一路”东风，2023年子公司三峰卡万塔签署供货合同14项，设计处理能力合计约1.2万吨/日，公司海外市场业绩加速提升，开启国内、国际“双轮驱动”的新阶段。
    投资建议：公司回款持续优化，现金流充沛；焚烧产能有序投运，运营收入占比进一提升；海外市场取得突破，开启国内、国际“双轮驱动”。根据业务经营状况，维持对公司的盈利预测，预计公司24/25/26年EPS分别为0.78/0.85/0.90元/股，对应2024年4月29日收盘价PE分别为10/9/9倍，维持公司2024年12倍PE，目标价9.36元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

2024年一季报点评：扣非净利润增长25%；大飞机产业贡献发展新动能

中航西飞(000768)
    事件：公司4月29日发布了2023年年报，1Q24实现营收84.6亿元，YoY+6.5%；归母净利润2.7亿元，YoY+15.7%；扣非归母净利润2.8亿元，YoY+24.5%。公司1Q24业绩基本符合市场预期，收入已完成全年经营计划（451亿元）的19%。我们综合点评如下：
    利润率水平和费用管控能力均有所提升。利润率方面，公司1Q24毛利率为8.0%，同比增长0.53ppt；净利率为3.2%，同比增长0.26ppt。费用方面，公司2024年一季度期间费用率为3.2%，同比减少0.06ppt。其中：1）销售费用率1.1%，同比增长0.14ppt；2）管理费用率2.6%，同比减少0.18pt；3）研发费用率0.3%，同比增长0.01ppt；研发费用0.3亿元，同比增长8.6%，主要是公司加大了研发投入；4）财务费用率-0.8%，与上年同期基本持平。
    预付款项较年初增长47%。截至1Q24末，公司：1）应收账款及票据225.0亿元，较年初增长25.2%；2）存货254.7亿元，较年初增长8.7%；3）合同负债158.0亿元，较年初减少16.0%；4）预付款项32.6亿元，较年初增长46.9%，主要是本期预付采购商品款增加；5）其他收益451万元，同比减少49.2%，主要是本期部分政府补助项目暂未收到；6）应交税费1.5亿元，同比减少86.8%，主要是本期缴纳增值税及附加税费导致；7）经营活动净现金流为-91.4亿元，上年同期为-67.9亿元，主要是本期预付采购商品款增加导致。
    预计24年关联采购额上调22%；C919新增100架订单贡献发展新动能。关联交易方面，1）关联采购、接受劳务：公司预计23年关联采购、接受劳务额为219亿元，实际发生219亿元，完成率100%；预计24年关联采购、接受劳务额为268亿元，较23年实际发生额增长22%。主机厂关联采购更具指引性，24年预计公司下游需求仍会保持一定增长；2）关联存款：公司预计24年关联存款额为300亿元，较23年预计额（500亿元）有所下降。国产大飞机方面，4月26日中国国航公告与中国商飞签订了100架C919订单，目录价格合计为108亿美元，计划于2024~2031年分批交付。公司承担了新舟系列、C919、AG600、ARJ21飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，也是上述机型的最大机体结构供应商。公司在2024年经营计划中明确提出要组织开展C919产线产能建设，大飞机产业的不断向好发展将为公司贡献发展新动能。
    投资建议：公司是我国特种领域大飞机上市稀缺标的，近年来围绕“聚焦主业、提质增效”，推动航空产品改进和系列化发展，综合实力稳步提升。未来随着特种飞机、运输机、大飞机等产业发展，公司业绩或有望不断攀升。我们预计，公司2024~2026年归母净利润为12.36亿元、15.85亿元、20.46亿元，当前股价对应2024~2026年PE为51x/39x/31x。维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩明显改善，期待后续稳步增长

丽尚国潮(600738)
    业绩简述：1）2023：公司实现收入8.80亿元/yoy+16.39%，归母净利润0.83亿元/yoy-4.30%，扣非归母净利润1.18亿元/yoy+1541.62%。现金分红2941万元，分红比率35.59%。2）1Q24：公司实现收入1.94亿元/yoy-19.54%，归母净利润0.64亿元/yoy+160.15%，扣非归母净利润0.64亿元/yoy+10.23%
    三大业务毛利率显著提升。分业务看，1）专业市场管理实现收入4.08亿元/yoy+23.01%，毛利率为75.77%/+6.24pct。杭州、南京专业市场实施精细化运营管理，改造升级市场硬件完善配套服务。22年公司积极响应国家和省市纾困政策，减租免租金额较大，23年经营环境的恢复正常，收入及毛利率同比增长。2）新零售业务实现收入2.29亿元/yoy-6.00%，毛利率21.10%/+13.37pct。主要包括运营业务和服务业务，运营业务包括电商、物流和仓储等，依托自身在采购渠道管理、运营管理以及数字化应用等方面的优势，建立全渠道供应链体系；服务业务主要为新媒体业务，通过视频制作、广告代理等方式，描绘客户产品的消费人群画像，为客户精准输出内容营销。3）商贸百货零售业务实现收入1.41亿元/yoy+25.16%，毛利率为46.75%/+10.32pct。亚欧商厦克服多重不利因素，持续恢复运营，对部分区域进行动线升级改造。4）商业管理业务实现收入0.41亿元/yoy+142.4%，毛利率为2.34%/-20.02pct。亚欧商管充分发挥亚欧国际物业的优质区位优势，盘活存量资产，打造政务大厅、轻奢酒店等业态，完成亚欧商管空置去化工作。毛利率大幅下降主要系23年因持有目的变更将开发产品重分类至投资性房地产，计入营业成本的折旧增加所致。
    盈利能力持续改善，费用率持续优化。2023年公司实现毛利率54.66%/+8.99pct，归母净利率9.39%/-1.57pct；1Q24公司实现毛利率68.03%/+10.47pct，环比变动+9.25pct，归母净利率32.91%/+22.73pct，环比变动+30.41pct。费率方面，2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为8.88%/12.95%/0.00%/3.92%，分别同比+1.87/-3.12/+0.00/-1.93pct，1Q24四项费用率分别为7.02%/10.45%/0.00%/2.65%，分别同比-1.36/+2.92/+0.00/-4.05pct。
    定增7.30亿元改造升级，大股东增持彰显信心。2023年6月29日，公司公告拟向浙江元明控股定增募资7.30亿元，以进行市场改造以及数字化转型、智慧云仓建设、偿还银行贷款。浙江元明系公司控股股东，其直接持有公司股份1.62亿股，占公司总股本的比例为21.32%，红楼集团持有的7727万股股份表决权无条件且不可撤销地委托元明控股行使，元明控股合计持有有表决权股份占公司总股本比例为31.47%。发行完成后，公司总股本达9.33亿股，元明控股直接持股3.34亿股，占总股本比例为35.81%，以及受托的红楼集团的7727万股，元明控股合计持有有表决权股份占公司总股本比例为44.09%，仍为上市公司控股股东。
    投资建议：我们认为公司在国企改革提效、员工持股计划激发员工积极性以及新零售业务贡献增长动能的多重因素驱动下，业绩有望实现高增，预计公司24-26年营收9.66/10.46/11.24亿元，yoy+9.8%/8.2%/7.5%；归母净利润1.33/1.48/1.59亿元，同比+60.9%/11.6%/7.1%，对应PE为24/22/20X，当前估值区间处在合理水平，维持“推荐”评级。
    风险提示：展业不及预期，消费需求不及预期。

2023年年报&2024年一季报点评：业绩超预期，三大主业协同发展

东睦股份(600114)
    事件：东睦股份4月27日发布2023年年报，公司2023年实现营收38.6亿元，同比增长3.6%；实现归母净利润1.98亿元，同比增长27.1%；扣非归母净利润为1.49亿元，同比增长6.8%。同时，公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营收11.0亿元，同比增长37.4%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长320.8%，扣非归母净利润0.75亿元。
    营收创历史同期新高，经营稳健彰显信心。23Q4公司实现营业收入10.79亿元，同比增长9.6%，环比增长5.9%；归母净利润0.91亿元，同比增长47.1%，环比增长28.2%，公司23年第三、四季度单季度营业收入连续突破10亿元，24Q1创历史新高达11亿元。分业务来看，P&S和SMC技术平台营业收入创历史同期最高记录，MIM技术平台下半年因下游消费电子行业回暖和大客户折叠机项目上量影响，营业收入企稳回升并逐季改善。2023年P&S业务实现收入19.75亿元，同比+8.51%；SMC业务实现收入8.26亿元，同比+17.13%；MIM业务实现收入10.22亿元，同比-11.42%。盈利能力方面，2023年公司毛利率为22.33%，同比+0.28pct.；其中，P&S业务毛利率23.51%，YOY+3.63pct。
    P&S、SMC、MIM三大业务百花齐放。MIM业务方面，公司持续深耕折叠屏铰链业务，构建了多条手机铰链模组生产线，并通过了相关测试和验证，实现了由折叠机MIM零件向MIM零件+模组的跨越式发展。此外，公司创新式开发了钛合金大批量生产的工艺技术，为MIM技术的运用开辟了潜在第二增长曲线；SMC业务方面，公司持续扩大产能，截至4月27日，浙江东睦科达3号厂房建设完毕，山西磁电公司一期工程建成并投入试生产，全集团SMC生产能力达到7万吨/年。在研发方面，公司推出4款新一代高性能的软磁复合材料（KPH-HP、KSF-HP、KH-HP、KAM-HP）；P&S业务方面，与海内外汽车头部客户达成深度战略合作伙伴关系，2023年度汽车零件销售占公司P&S主营业务收入的77.94%，达15.39亿元，同比增长11.45%，家电零件营收占公司P&S主营业务收入的17.80%，达3.52亿元，同比下降3.09%。
    增持深圳小象电动，布局新型轴向磁通电机项目。公司三大主业协同发展的同时，持续开拓新业务。2023年实现机器人关节电机销售收入25.69万元。公司通过宁波东睦广泰公司增持了深圳小象电动公司股权，并计划在宁波工厂内改建场地约1,000平方米，专门组建轴向磁通电机装配生产线。
    投资建议：我们预计公司24/25/26年归母净利润为3.82/5.27/6.75亿元，对应PE为25/18/14倍。我们看好公司P&S、软磁复合材料SMC和金属注射成形MIM三大新材料技术平台各业务成长性，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费电子需求疲软；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：卫星互联网等新业务加速发展，成长潜力可期

创意信息(300366)
    事件概述：公司发布了2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入16.75亿元；归母净利润-4.74亿元；扣非归母净利润-2.52亿元。2024年一季度，公司实现营业收入0.95亿元；归母净利润-0.62亿元；扣非归母净利润-0.62亿元。
    卫星互联网业务有望加速发展，以研发为导向打开长期市场。公司业务从单一通信载荷业务扩展至卫星通信终端、信关站系列星地产品业务。公司基本完成了空间段和地面段的样机研发，逐渐形成卫星通信在“空间段的通信载荷基带、用户段的卫星终端基带和地面段的信关站基带”端到端的核心技术、产品和解决方案，为卫星互联网应用落地打下坚实基础。子公司创智联恒已经完成了Pre-A轮融资，成长趋势持续向好。卫星互联网业务增长迅速，2023年相关营业收入同比增长200%。
    万里数据库是首批通过安全可靠测评的厂商，有望受益于数据库国产化替代。公司万里数据库首批通过中国信息安全测评中心、国家保密科技测评中心组织的安全可靠测评。财政部发布的7项基础软硬件政府采购需求标准明确提出，要将符合安全可靠测评要求纳入采购需求。公司高度重视核心研发能力，积极参与推动多项行业标准、团体标准以及研究报告的编制工作；发布新一代单机分布式一体化云原生数据库产品；与华为存储紧密合作，联合发布了国内首个自主研发的多主架构数据库方案。
    短期波动不改长期前景，布局三大战略业务筑牢高质量发展底座。2022年公司与川综能相关事项对业绩产生影响，公司将继续通过法律途径来解决相关问题；2023年度公司持续加大研发投入，数据库和卫星互联网等核心业务的战略性亏损有所增加；公司出于谨慎性原则根据部分存货可变现净值和账面原值之差计提了跌价准备，上述原因导致公司2023年度业绩的下滑。但我们认为短期波动不改长期发展前景，核心业务持续投入为长期的发展奠定了重要基础。
    2024年公司将继续把握数字中国和新质生产力建设机遇，持续推动大数据与人工智能、数据库、卫星互联网等三大战略业务发展，持续打造领先的产品与解决方案，切实提升优势领域的市场占有率。2024年一季度，公司合同负债较期初增长56.21%，一定程度反映业务稳健发展态势。
    投资建议：公司积极布局卫星互联网业务，在卫星通信载荷领域处于国内领先地位；同时数据库业务正处于快速发展阶段，万里开源数据库是国内数据库行业核心参与者，未来发展潜力可期。预计2024-2026年归母净利润分别为0.57/1.22/1.91亿元，对应PE分别为96X、44X、28X，维持“推荐”评级。
    风险提示：创新业务拓展不预期；行业竞争加剧的风险。

系列点评三：Q1业绩符合预期 剑指全球内外饰龙头

新泉股份(603179)
    事件：公司披露2024年一季报：2024Q1实现营收30.47亿元，同比+40.24%，环比-6.34%；归母净利润2.04亿元，同比+34.75%，环比-16.52%；扣非归母净利润2.02亿元，同比+35.40%，环比-17.06%。
    同时公告：公司披露第三期员工持股计划，合计份额不超过4亿份，筹集资金总金额不超过4亿元，参与认购员工总人数不超过1,100人，股票来自公司此前回购及未来持续回购的股票。
    Q1业绩符合预期员工持股激发活力。1）收入端：2024Q1营收30.47亿元，同比+40.24%，环比-6.34%，我们分析收入增长主要来自理想、广汽新能源、极氪等客户的销量提升；2）利润端：2024Q1归母净利2.04亿元，同比+34.75%，环比-16.52%，我们分析利润的同比增长主要系业务量增加带动利润提升。2024Q1毛利率达20.10%，同比+0.31pct，环比-0.68pct。3）费用端：
    2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别1.71%/5.47%/4.63%/0.59%，环比分别+0.59/+1.17/+0.10/-0.15pct，费用率仍维持较高位置，根据公司一季度现金流量表，2024Q1支付给职工以及为职工支付的现金增加，我们分析费用的增长主要系支付年终奖带来。
    同时公司披露披露第三期员工持股计划，合计份额不超过4亿份，筹集资金总金额不超过4亿元，参与认购员工总人数不超过1,100人；用于员工持股计划的股票来源为公司回购专用账户已回购的公司股票、通过二级市场购买的股票（包括但不限于竞价交易、大宗交易、协议转让等）或法律法规许可的其他方式取得的公司股票，当前已回购281.57万股，将在股东大会通过本员工持股计划后6个月内完成标的股票的购买。
    乘用车：横向拓品类市占率稳步向上。客户+：公司积极拥抱新能源，进入特斯拉供应体系彰显竞争实力，有望随特斯拉不断成长，实现量价利齐升，此外还拓展理想汽车、比亚迪、广汽新能源、吉利汽车、长城汽车等新客户，并取得蔚来、极氪、合创等新势力品牌项目定点，新能源驱动高成长。
    产品+：公司从内饰件（主副仪表板、门板、立柱等）逐步拓展到外饰件（保险杠、塑料尾门等），单车配套价值有望过万元，同时公司前瞻性布局碳纤维材料，外饰加速拓展。2021/2022/2023年公司在乘用车领域市占率稳步提升，分别达8.69%/13.95%/20.38%。中长期看，全球车企降本压力加大下，内外饰进口替代加速，根据我们测算，全球内外饰市场规模达万亿元，我们判断公司有望凭借高性价比和快速响应能力加速抢占份额。
    产业布局：公司积极进行基地建设，合理规划产业布局，2023H1公司新建常州外饰公司、对外投资设立参股公司纬恩复材，以满足未来现有客户新增车型及潜在客户的汽车饰件配套需求，加码未来订单，前瞻布局，进一步提升公司响应能力。2023年11月在马来西亚、墨西哥工厂基础上，公告加码布局斯洛伐克工厂，海外产能已辐射至东南亚、北美及欧洲地区；2024年3月公司再次增资斯洛伐克新泉并设立新泉美国集团及新泉（德克萨斯），进一步推进国际化战略，我们预计公司外销收入占比有望持续提升，凭借性价比和快速响应能力在全球范围内加速抢占份额。
    商用车：底部向上可期拓品类+全球化提份额。公司的商用车客户主要包括一汽解放、北汽福田等，受益于重卡销量2023年周期向上，带动公司毛利率同比提升。公司未来将通过拓品类、借重卡升级换代之际加速渗透其他客户等方式实现份额的持续提升。
    投资建议：新势力供应链+自主品牌供应链+全球化布局，进口替代剑指全球内饰龙头：公司积极拥抱新能源，逐步拓展特斯拉、理想、蔚来等新势力客户，积极建设产能辐射东南亚、北美、欧洲地区，有望凭借高性价比和快速响应能力实现全球市占率的加速提升。看好公司业务加速突破及规模效应和降本增效驱动利润率提升，预计公司2024-2026年营业收入为139.12/190.11/247.25亿元，归母净利润为11.45/16.14/21.39亿元，对应EPS为2.35/3.31/4.39元，对应2024年4月29日47.52元/股的收盘价，PE分别为20/14/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期，客户拓展情况不及预期，行业竞争加剧，原材料成本提升等。

2024年一季报点评：Q1业绩承压，产线结构加快升级

华菱钢铁(000932)
    事件概述：公司发布2024年一季报。2024Q1，公司实现营收370.48亿元，同比减少7.1%、环比减少16.2%；归母净利润3.92亿元，同比减少43.1%、环比减少59.8%；扣非归母净利3.23亿元，同比减少49.9%、环比减少52.8%。
    点评：毛利率同环比均有下滑
    ①价：公司毛利率下滑。2024Q1由于钢铁价格回落，公司毛利率为5.86%，同比下滑1.56pct，环比下滑2.31pct。
    ②2024Q1vs2023Q4：2024Q1归母净利润环比减少5.82亿元，主要的增利点在于费用和税金（9.12亿元）、少数股东损益（1.19亿元）、所得税（0.15亿元）、公允价值变动（0.03亿元）、营业外收支（0.04亿元）；主要的减利点包括毛利（-13.88亿元）、其他/投资收益（-2.19亿元）、减值损失等（-0.29亿元）。
    ③2024Q1vs2023Q1：2024Q1归母净利润同比减少2.97亿元，主要的增利点在于其他/投资收益（5.19亿元）、费用与税金（0.07亿元）、减值损失等（0.31亿元），其中其他收益增加主要由于子公司获得先进制造业企业增值税加计抵减及递延收益摊销，投资收益增加主要由于大额存单余额同比增加；主要的减利点包括毛利（-7.98亿元）、营业外收支（-0.07亿元）、少数股东损益（-0.40亿元）及所得税（-0.09亿元）。
    未来核心看点：区域龙头，产线结构加快升级
    ①区域龙头，南方精品钢材生产基地。公司分别在湖南省湘潭市、娄底市、衡阳市、广东省阳江市设有生产基地，产品结构齐全、下游覆盖行业广泛。2023年，公司重点品种钢销量1683万吨，占比63%；全年出口钢材156万吨，同比增长26.04%。公司在细分领域市场打造了一批“隐形冠军”产品，带动了产品结构由中低端同质化向中高端精品差异化的转变。
    ②公司加快产线结构调整升级。一是华菱湘钢精品高速线材改造项目全线热负荷试车，棒材精整线二期等技改项目有序推进、预计2024年全面投产。二是华菱涟钢冷轧硅钢一期一步等项目建成发力，形成的20万吨无取向硅钢成品、9万吨取向硅钢半成品生产能力以及后续项目发展；同时冷轧硅钢产品二期项目有序推进。三是华菱衡钢产线升级改造工程加速推进。四是VAMA汽车板二期项目顺利竣工投产，新增45万吨高端汽车用钢年产能。
    投资建议：公司作为湖南龙头企业，产品结构不断优化升级我们预计公司2024-26年将分别实现归母净利润51.40/63.65/68.73亿元，对应4月29日收盘价，PE分别为8、6和6倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格高位波动，下游需求不及预期，产能不及预期。

2024年一季报点评：1Q24业绩亮眼；研发储备+客户拓展打开成长空间

国科军工(688543)
    事件：公司4月28日发布2024年一季报，1Q24实现营收1.8亿元，YoY+26.0%，归母净利润0.33亿元，YoY+249.0%，扣非净利润0.3亿元，YoY+235.2%，业绩表现符合市场预期。1Q24公司业绩快速增长主要是制导装备固体发动机动力与控制产品等高毛利产品交付较多。我们综合点评如下：
    1Q24归母净利润大增249%；持续加大研发投入。公司1Q24实现营收1.8亿元，YoY+26.0%，归母净利润0.33亿元，YoY+249.0%，扣非净利润0.3亿元，YoY+235.2%。盈利能力方面，1Q24毛利率同比增加9.7ppt至43.2%；净利率同比增加11.4ppt至19.1%。费用方面，1Q24期间费用率同比减少4.5ppt至18.6%，研发费用同比翻倍增长至0.2亿元，研发费用率同比增长4.0ppt至10.7%。财务费用率为-3.8%，去年同期为2.3%。1Q24公司业绩快速增长的主要原因是：1Q24收入主要来源于制导装备固体发动机动力与控制产品等高毛利产品；同时现金管理收益增加、财务费用下降。
    23年多型产品实现研转批；项目储备丰富成长动力强劲。公司加大研发投入力度，1Q24研发费用同比翻倍增长。2023年内：1）公司完成了多型产品的科研试验，攻克了多项技术难题，共有12项产品由科研转入批产，通过预研和竞标，成功中标或获单一来源或扩点等方式较上期末增加型研项目25项；期末正在进行预研项目近50项，多个项目取得阶段性成果。2）关键技术项目攻克了多项技术难题，新一代高能钝感推进剂、可浇注丁羟衬层等关键技术研究取得重大突破，成功应用于重点型号。公司通过持续的研发创新，产品型号陆续进入批产阶段；同时通过不断跟研新型号产品，长期成长动力强劲。
    积极开拓新客户&新产品，打开长期成长空间。2023年公司重点围绕客户需求，积极拓宽新产品、新项目、新市场、新领域，23年内新增新领域新项目8项。1）在弹药装备领域，公司开展的2005/XF、2303/JK等型号产品研制，取得阶段性成果，已进入竞标阶段。2）在航空航天领域，高燃速动力模块产品和无人机助推器大批量交付；新增多型中大口径系列动力模块产品；新一代高能钝感推进剂配方试验成功；新拓展了4型制导装备发动机点火控制与战斗部安保等智控产品。公司积极拓展新客户和新产品，打开长期成长空间。
    投资建议：公司是我国弹药装备总体单位和制导装备零部件核心配套商，跟研项目充足，未来成长性无虞，将持续受益于弹药智能化发展及其消耗属性。同时公司积极实施员工持股计划，彰显发展信心。考虑到行业订单节奏和公司持续开拓新品，我们微调公司2024~2026年归母净利润分别为1.9亿、2.4亿、2.9亿元，对应PE分别为42x/33x/27x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。

2023年年报及2024年一季报点评：1Q24收入同比大增72%；卫星及大飞机业务加速发展

航天环宇(688523)
    事件：公司4月29日发布了2023年年报，全年实现营收4.6亿元，YoY+13.7%；归母净利润1.3亿元，YoY+9.6%；扣非归母净利润1.0亿元，YoY-14.5%。公司23年业绩位于此前业绩快报数据范围内，收入增长主要是公司通信、航空工艺装备等产品订单增加导致。同时公司发布了2024年一季报，1Q24实现营收0.4亿元，YoY+71.8%；归母净利润405万元，YoY-27.3%。1Q24收入增长主要受益于航空工艺装备收入增加；净利润下降主要是产品价格及结构变化，毛利率下降，以及管理费用和研发费用增加共同导致。综合点评如下：
    受产品结构变化及降价影响，利润率水平有所下降。单季度看，1）4Q23实现营收2.5亿元，YoY+4.1%；归母净利润0.8亿元，YoY+9.0%。毛利率为46.7%，同比减少7.10ppt；净利率为35.3%，同比增长1.49ppt。2023年综合毛利率为51.2%，同比减少8.66ppt；净利率为30.3%，同比减少1.65ppt。受产品结构变化，下游主机或总体客户价格下降的影响，公司23年综合毛利率有所下降。2）1Q24毛利率为36.0%，同比减少23.38ppt；净利率为10.3%，同比减少10.50ppt。产品价格及结构变化对利润率水平或存在一定影响。
    研发投入加大；23年末存货较23年初增长48%。费用端，公司2023年期间费用率为20.8%，同比减少2.12ppt。其中：1）销售费用率2.4%，同比减少0.20ppt；2）管理费用率8.1%，同比减少0.77ppt；3）研发费用率10.5%，同比减少0.70ppt；研发费用0.5亿元，同比增长6.6%。截至4Q23末，公司：1）应收账款及票据3.8亿元，较年初增长44.1%，主要受合同结算变化影响；2）存货1.3亿元，较年初增长48.4%，主要是原材料及在产品增加；3）经营活动净现金流0.4亿元，同比减少63%，主要是材料成本较高的通信产品及航空航天工艺装备任务增长，预付材料款及存货增加，采购端资金占用增加导致。
    子公司飞宇公司中标C929大订单（1.75亿元）；大飞机产业蓬勃发展。
    2024年4月3日，公司公告子公司飞宇公司中标了“C929项目复材工装框架协议项目”，订单总金额不超过1.75亿元。此外，近日国航、南航相继发布公告计划各采购100架C919订单，大飞机产业蓬勃发展。公司已经完成了ARJ21、C919、C929及各型飞机的机身、机翼、平尾、垂尾的工装的设计和制造，实现关键工装的进口替代，未来或有望深度受益于大飞机产业的加速发展。
    投资建议：公司深耕航空航天领域二十年，是国家级专精特新“小巨人”。受益于我国航空装备、无人机、大飞机市场需求的加速释放，以及卫星互联网产业的中长期发展空间，公司未来几年业绩弹性或较大。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2024~2026年归母净利润至1.88亿元、2.61亿元、3.64亿元，当前股价对应2024~2026年PE为45x/33x/23x。维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品降价风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：新兴业务进展顺利，国际化布局进一步完善

徐工机械(000425)
    事件：公司披露2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收928.48亿元，yoy-1.03%，归母净利润53.26亿元，yoy+23.51%；毛利率22.38%，yoy+2.17pct；2023年Q4实现营收211.78亿元，yoy+13.21%，归母利润4.87亿元，同比实现扭亏为盈，毛利率20.64%，yoy+0.44pct；2024年Q1实现营收241.74亿元，yoy+1.18%，归母利润16.00亿元，yoy+5.06%，毛利率22.89%，yoy+0.26pct。
    设备更新政策下，工程机械国内24年有望筑底。分业务来看，1）起重机械：23年实现营收211.87亿元，yoy-11.20%；2）土方机械：23年实现营收225.60亿元，yoy-4.56%；3）混凝土机械：23年实现营收104.25亿元，yoy+9.72%。展望24年，随着设备更新政策的持续推进，国一、国二老旧机型有望加速退出，以挖掘机为例，根据我们测算，挖掘机国二及以下标准保有量38.8万，是其23年国内实际需求的4.2倍。此外，24年1-3月份国内挖机销量达2.6万台，yoy-8.3%，降幅大幅收窄，单三月销量达1.5万台，同比+9.3%。综合来看，国内工程机械销量今年有望见底。
    新兴产业实现量、质的双速增长。公司战略新兴产业拔节生长、势头正劲，收入增长近30%，占比提升4.5个百分点。1）高空作业平台：23年实现营收88.83亿元，yoy+35.62%，经营持续向好，高空作业平台和举升类消防车行业第一；2）矿山机械：23年实现营收58.60亿元，yoy+14.17%，经营、产品质量双提升，其中新能源矿车增长4倍，矿挖内销占有率提升1.7个百分点；3）环境公司：三个基地有序协同发展，收入增长、毛利提升；4）农机公司：拖拉机、收获机批量交付，收入增长10倍。
    国际化布局进一步完善。公司围绕“总部抓总、区域主战、产品线主建”的战略思想，成立了国际事业总部，打造了“1+14+N”的国际化运营体系，推动公司国际化能力的提档升级。截至23年年底，公司拥有39家海外子公司，40个海外大型服务备件中心，营销网络覆盖全球193个国家和地区。2023年公司分别在英国、新加坡等国家成立了5家销售子公司。23年公司境外收入372.2亿元、同比增长33.7%，收入占比达40.09%，yoy+10.42pct。
    投资建议：徐工机械在工程机械产品市场地位稳固，新兴业务发展顺利，我们预测公司2024-2026年收入分别为1015.32、1195.16、1432.05亿元，EPS分别为0.55、0.69、0.90元，当前股价对应PE分别为13、10、8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：工程机械国内需求复苏不及预期风险；工程机械行业市场竞争加剧风险；海外工程机械市场需求回落风险；矿机业务发展不及预期风险；高机业务发展不及预期风险。

系列点评七：海外定点落地 座椅量产加速

继峰股份(603997)
    事件：公司披露2024年一季报：2024Q1实现营收52.87亿元，同比+3.45%，环比-6.13%；归母净利润0.19亿元，同比-68.23%，环比-61.62%；扣非归母净利润0.16亿元，同比-75.56%，环比-67.80%。
    同时公告：控股子公司格拉默继峰（德国）成为德国宝马乘用车总成供应商，将在欧洲地区为德国宝马开发、生产前后排座椅总成项目。
    24Q1符合预期定点海外高端座椅。1）收入端：2024Q1营收52.87亿元，同比+3.45%，环比-6.13%，同比增长预计主要系客户销量提升；2）利润端：2024Q1归母净利0.19亿元，同比-68.23%，环比-61.62%，根据此前公告，净利润环比承压主要系格拉默收入同比下滑、工厂产能利用率波动导致的成本上升、美洲地区新建商用车工厂爬坡成本以及汇兑损益的影响。2024Q1毛利率达14.68%，同比+9.36pct，环比-10.73pct。3）费用端：2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别1.41%/9.14%/2.10%/1.81%，环比分别-0.08/+0.81/+0.40/-0.85pct，费用控制整体加强。4）新增定点：根据公告，控股子公司格拉默继峰（德国）成为德国宝马乘用车总成供应商，将在欧洲地区为德国宝马开发、生产前后排座椅总成项目，项目预计2027年下半年开始量供，项目生命周期8年，预计生命周期总金额为120亿元。该项目为公司首次获得海外高端座椅订单，是公司由国内乘用车座椅供应商向全球乘用车座椅转型关键性的第一步，标志着公司实现乘用车座椅全球战略0到1的突破，有助于公司进一步拓展海外市场，获得更多海外乘用车座椅订单。
    智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展；2023年2月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系，实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速；2023年3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作过程中产品及服务能力的认可；2023年6月首获一汽大众座椅总成项目定点，实现从新能源到传统燃油车领域的全面覆盖；2024年2月再次获得原客户新车型定点，2024年4月定点德国宝马。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元，截至2024年4月29日公司累计乘用车座椅在手项目定点10个，生命周期总金额达691-738亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入105-138亿元，为继峰本部2023年收入的263%-344%，收入增量显著。
    全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，强力推动全面降本增效措施的具体落地，主要措施包括：1）过调整产能布局，重新梳理各产品线，提高产能利用率和生产效率；2）加强采购等供应链管理，推进采购向低成本区域转移；3）推行“卫星计划”，增加管理部门能力，并加强各区域管理人员“沉到一线”；4）提升工艺能力，深化工厂VAVE；5）积极落实与客户协商的原材料价格上涨的补偿机制；6）加强细化财务月度实际数据与预算数据差异分析等，从而达到经营效益的持续提升。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、隐藏式电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱、移动中控系统和扶手、3D Glass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。
    投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，预计公司2024-2026年收入为242.50/287.50/319.50亿元，归母净利润为3.82/8.67/11.76亿元，对应EPS为0.30/0.69/0.93元，对应2024年4月29日13.03元/股的收盘价，PE分别为43/19/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1盈利改善，静待单店修复

绝味食品(603517)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营收72.61亿元，同比+9.64%；归母净利润3.44亿元，同比+46.63%；扣非净利润4.01亿元，同比+54.51%。单季度看，23Q4实现营收16.30亿元，同比+8.45%；归母净利润-0.45亿元，去年同期0.13亿元；扣非净利润0.35亿元，去年同期-0.10亿元。24Q1实现营收16.95亿元，同比-7.04%；归母净利润1.65亿元，同比+20.02%；扣非净利润1.56亿元，同比+15.66%。23年公司拟向全体股东每10股派发5.00元现金红利（含税），占归母净利润的比例为89.89%。
    23H2调整门店结构、放缓拓店，单店承压延续。产品方面，23年鲜货/包装/加盟商管理/其他收入分别57.68/2.82/0.83/9.74亿元，同比+6.09%/32.75%/11.38%/+33.82%。门店方面，23年公司净开店874家至15950家（不含港澳台及海外市场），23H2净减少212家，主要系公司下半年放慢开店节奏，调整门店结构、关闭低店效门店；单店上预计全年同比仍有缺口。截至23年底，公司共3500余家经销商（去年同期3000余家）。24Q1鲜货/包装/加盟商管理/其他收入分别13.50/0.58/0.16/2.36亿元，同比-8.73%/-16.44%/-15.48%/+7.07%。
    成本回落下23Q4/24Q1毛利率持续改善，24Q1扣非净利率恢复至9.2%。
    23年公司毛利率24.77%，同比-0.80pcts，主因23H1原料价格仍处高位；23H2以来鸭副成本压力缓和，公司毛利端持续改善，23Q4/24Q1毛利率分别29.90%/30.03%，同比+4.41/5.73pcts。费用方面，23年销售/管理费用率分别7.44%/6.38%，同比-2.31/-1.39pcts，主因缩减营销支出、股份支付费用减少。23年公司投资收益亏损1.2亿元，主因廖记、江苏满贯等被投企业亏损，以及公司参投基金资本化程度放缓；计提资产减值准备约5300万元，其中固定资产减值损失约5000万元，预计主要系公司结合行业及宏观情况主动调整产能，关闭利用率低的工厂。23年/24Q1实现扣非净利率5.52%/9.20%，同比+1.60/1.81pcts。
    投资建议：24年重点提升单店经营，成本兑现下利润弹性有望持续释放。
    24年公司重点调整门店结构，从跑马圈地式的开店策略转向精耕细作、提升单店，保障加盟商的生存质量和盈利水平，根据不同市场的实际情况调整单店模型实现单店营收提升。我们预计公司2024-2026年营收分别为74.9/81.1/87.6亿元，同比+3.1/8.3/8.0%，归母净利润分别为7.4/8.1/8.8亿元，同比+114.3%/9.2%/8.9%，当前股价对应PE分别为17/16/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：开店速度放慢；单店恢复不及预期；原材料价格大幅上涨；食品安全风险。

2023年年报及2024年一季报点评：一季度环比减亏，生猪出栏维持高增

新五丰(600975)
    事件概述：公司于4月29日发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年实现营收56.3亿元，同比+12.5%；实现归母净利润-12.0亿元，同比-1,448.7%；共计出栏生猪320.1万头，同比+75.2%，其中，以活猪销售311.51万头，同比+74.4%，以肉品销售8.6万头，屠宰肉品6.2万吨，同比+20.3%。2024Q1实现营收14.3亿元，同比+17.0%，环比-18.7%；实现归母净利润-2.5亿元，同比-11.8%，环比+44.0%。
    生猪出栏快速增长，产能贮备充裕。2024Q1公司共计出栏生猪92.4万头，同比+48.5%，其中，以活猪销售87.8万头，同比+1.6%，以肉品销售4.5万头，同比+106.4%。生猪产能方面，公司生猪产能有序扩张，新五丰交付母猪场7个，新增母猪存栏规模5.16万头，交付肥猪场27个，新增年出栏肥猪产能69.46万头。截至2023年末，能繁母猪存栏数20.99万头。生猪产业布局方面，公司围绕“一体两翼”进行战略布局，立足湖南省，双手伸向粤港澳大湾区和长三角区。同时，公司通过打造“农丰”、“U鲜”肉品品牌，进入终端市场，为消费者提供高品质的猪肉产品，满足人们对健康饮食的需求。
    饲料自给能力显著增强，屠宰市场规模持续提升。饲料：2024Q1公司销售饲料0.4万吨，同比+156.8%。2023年公司多个饲料产能项目正式投产：东安新五丰生物饲料有限公司年产24万吨饲料厂项目正式投产运营，完成湖南网岭伍零贰饲料有限责任公司的收购，新增饲料年产能12万吨。此外，天心种业会同连山工业园区年产18万吨饲料厂项目以及汉寿高新区年产24万吨饲料厂项目，已竣工并试生产。屠宰肉品：2024Q1公司屠宰肉品实现销量1.6万吨，同+24.9%。屠宰产能方面，公司生猪屠宰板块湖南长株潭广联生猪交易市场有限公司拥有每年单班70万头的生猪屠宰加工能力。同时，公司聚焦屠宰及热鲜白条业务，全面深耕大型肉菜批发市场，加强品牌建设，实现市场份额增长和屠宰量增加。
    募资助力公司发展，资金优势明显。2023年公司通过定向增发募资15.5亿元，可进一步夯实种猪繁育体系，提升公司生猪产业实力。此外，公司可通过间接融资手段获得发展所需资金，已得到多家银行信用授信支持，公司合计授信额度有50多亿元。
    投资建议：我们预计公司2024-2026归母净利润分别为3.12、6.23、8.93亿元，EPS分别为0.25、0.49、0.71元，对应PE分别为35、18、12倍。2024年下半年猪周期有望迎来重要反转，公司产能储备充足，出栏弹性较大，未来有益于充分受益于行业周期上行，维持“推荐“评级。
    风险提示：动物疫病风险，原材料价格波动风险，猪价反弹不及预期。

2024年一季报点评：盈利大幅增长尽显α本色，广西基地产能稳步投放未来可期

太阳纸业(002078)
    事件：24Q1公司实现营收/归母净利润/扣非净利润101.85/9.56/9.52亿元，同比变动+3.87%/+69.04%/+72.22%。
    新产能释放，Q1收入同比增长3.87%。量：相对于23Q1公司新增100万吨广西箱板纸产能；价：24Q1铜版纸/双胶纸/箱板纸/溶解浆/阔叶浆市场均价同比-2.76%/-10.38%/-11.66%/+1.68%/-18.60%，环比-1.05%/-3.65%/+0.93%/-0.73%/+5.40%。
    木浆上行纸品吨盈利环比保持稳定，同比来看成本下降整体盈利大幅提升。
    公司24年Q1归母利润同比+69.04%，环增0.74%。24Q1毛利率/净利率同比+4.48/3.61pct，主因成本大幅下降。文化纸方面：虽然因需求影响纸价有所下降，但平均成本较去年同期有较大下降，我们判断双胶纸Q1平均吨盈利同比或有较大增长，环比持平。箱板纸方面：国内需求稳步恢复（同比+10.6%），国内吨盈利同比有较大增长，但环比有所下降，海外基地受制于美废价格/运费上升，盈利同比环比均有所下降。溶解浆方面：产品需求较为稳定，我们判断Q1平均吨盈利同比略有上升。4月双胶纸/铜版纸/溶解浆吨价环比3月上升52/43/185元，同时阔叶浆吨价格上升60美元。展望Q2，木浆价格或持续上涨；文化纸方面：受下游出版社招标&红色书籍需求增长，盈利水平有望进一步上升，我们预计在6月达到高点；箱板纸方面：受下游头部企业库存较高以及进口纸影响（24Q1同增36.9%），纸价压力仍存；溶解浆受木浆价格影响预计持续上行，进一步打开净利润上升间。
    各项费用保持稳定，税费影响现金流暂时承压。24Q1销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.07/-0.13/-0.06/-0.21pct，整体保持稳定。24Q1应收账款为33.6亿元，较年初增加14.06%，主因应收账款按合同约定货款未到期致使余额增加所致。现金流方面，24Q1经营活动现金净流量同降63.89%至5.86亿元，主因购买商品支付现金同比增加12%所致，叠加收到税费返还减少93.36%，支付的各项税费增加30.51%，经营性现金流暂时承压。
    投资建议：区域方面，公司完善广西基地布局，旨在提升华南市场话语权同时，亦助力公司背靠区域林地资源，加强产业链一体化建设；产能方面，根据南宁525万吨林浆纸一体化项目公告，项目一期将建设220万吨高端箱板纸、50万吨本色浆以及15万吨化学浆；23Q3首条100万吨箱板纸产线和50万吨本色浆线已投产，并且在23年10月公司通过投资新建年产30万吨生活用纸提案，充分利用未来南宁地区自产木浆产能；南宁二期项目将建设年产40/35/15万吨特种纸/漂白化学木浆/机械木浆生产线。同时老挝基地持续推进林地资源建设，山东、广西、老挝三大基地协同发展，在木片中期价格上行背景下，看好公司背靠林木资源加速行业整合。2023年公司预计分红8.38亿元，分红比例为27.17%；同时公司发布24-26年分红政策：公司处于成熟期且无重大资金支出/成熟期且有重大资金支出/成长期且有重大资金支出分红比例分别为80%/40%/20%。预计公司2024-2026年归母净利润为35/39/42亿元，对应PE估值为12X/11X/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，受关税政策冲击超预期，行业竞争加剧。

2024年一季报点评：欧美地区收入仍稳健增长，TIDES业务快速放量

药明康德(603259)
    事件：2024年4月29日，药明康德发布2024年一季报，公司Q1实现收入79.8亿元，同比下降11.0%，剔除新冠后增速-1.8%；归母净利润19.4亿元，同比下降10.4%；经调整净利润19.1亿元，同比下降18.3%。
    多肽与小核酸业务快速放量，安评及SMO仍保持稳健增长。（1）WuXiChemistry收入55.6亿元（-13.5%），剔除新冠商业化项目后增速为-0.6%。其中R收入15.6亿元，D&M收入40.0亿元，剔除新冠后同比增长1.2%，Q1新增11个商业化和临床III期项目。公司TIDES业务继续放量，Q1收入达7.8亿元，同比增长43.1%，在手订单增长110%；多肽固相合成反应釜总体积已增加至32000L，充分满足客户的商业化多肽生产需求。（2）WuXi Testing收入14.9亿元（+2.6%），其中实验室分析与测试收入10.5亿元（-0.6%），安评业务收入增长3.7%，Q1GLP资质设施总计新增22000平方米；临床CRO及SMO收入4.4亿元（+11.0%），SMO同比增长26.4%并保持中国领先地位，在肺癌、皮肤科、心血管内科等治疗领域持续提升份额。
    ATU平台商业化项目逐渐获批，DDSU国内需求仍短期承压。（1）WuXiBiology收入5.6亿元（-2.8%），新分子种类收入同比增长12.2%，占比提升至29.2%；24年3月苏州郭巷智研平台正式投入运营，强化公司体外生物学和体内药理药效新能力布局。（2）WuXi ATU收入2.8亿元（-13.6%），公司正在为一项商业化CAR-T的LVV生产做BLA准备，目前已完成PPQ，预计24H2申报FDA；同时正在为一项商业化CAR-T的生产做BLA申报准备，预计24H2完成工作验证并申报FDA。（3）WuXi DDSU收入0.8亿元（-51.8%），国内需求同比大幅减少，新签项目数量有所下降。
    欧美市场仍然保持增长，维持原先全年指引不变。一季度公司美国收入49.0亿元，剔除新冠商业化项目后增长0.4%，欧洲区收入10.7亿元，同比增长3.9%，在外部环境面临不确定性的背景下持续拓展海外市场。公司维持2024年收入目标不变，剔除新冠项目后同比增长2.7%-8.6%，经调整non-IFRS归母净利率将与2023年持平。
    投资建议：药明康德是全球领先的一体化、端到端CXO龙头，通过CRDMO和CTDMO业务模式赋能国内外客户的新药研发项目。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为94.56/106.07/120.49亿元，对应PE为14/12/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、海外监管风险、汇率风险等。

2023年报&2024年一季报点评：高端化产品占比提升，利润改善期待全年业绩

鼎阳科技(688112)
    鼎阳科技发布2023年年报和2024年一季度报告。2024年4月29日，鼎阳科技发布2023年年度报告和2024年一季度报告。2023年，公司收入4.8亿元，同比增长21.5%；归母净利润1.6亿元，同比增长10.3%。2024年一季度，公司实现收入1.0亿元，同比增长1.6%；实现归母净利润0.3亿元，同比下滑15.3%。
    新产品密集发布驱动公司营收持续增长。2023年全年公司毛利率提升至61.30%，同比2022年毛利率57.54%，增长3.76pct。2023年，公司新产品密集发布，为未来公司营业收入的持续增长奠定了坚实基础。2023年公司共发布了7款新产品，新产品的发布为公司营业收入带来了增量增长。除下表中发布的新产品外，公司正式发布带宽高分辨率示波器SDS7000A系列产品，树立了国产高分辨率示波器新标杆，标志着公司仪器高端化进程再加速，新产品的积极布局将会为公司业绩发展带来积极影响。
    技术和产品独具创新优势。公司一直专注于通用电子测试测量仪器的研发，产品矩阵完善，数字示波器竞争优势明显，增强了公司为客户提供通用电子测试领域的整体解决方案的能力。通过自主研发和创新，公司拥有了“高带宽低噪声示波器技术”、“高波形刷新率示波器技术”、“高采样率DDS信号发生器技术”等一系列核心技术。依托自身的技术和产品创新能力，公司产品线不断丰富，涵盖了通用电子测试测量仪器的主要产品，产品性能不断提升。公司先后承担国家部委、深圳市和宝安区研发及产业化项目合计11项，现有专利297项（其中发明专利198项）和软件著作权41项。
    稳固品牌壁垒，经销渠道优势。公司通过十几年的积累，已经在全球市场建立起完善稳固的经销体系。公司依托良好的产品创新能力和稳定的产品品质，与示波器领域国际领导企业之一力科和全球电商平台亚马逊建立了稳定的业务合作关系。公司自成立以来始终坚持贯彻以质量至上的经营管理原则，以全面质量管理为理念，先后通过了IS09001国际质量管理体系认证和IS014001环境管理体系认证，凭借稳定的产品品质和性价比优势，2023年公司经营业绩保持了较快的增长。随着公司经营规模的进一步扩大，公司的规模优势将逐步凸显，产品成本也将逐步降低，从而进一步加强公司产品的性价比优势。
    投资建议：考虑到国内商用通信、国防与航空航天、电子工业等各个下游领域技术的快速发展，公司产品升级带来的价格提升和新品放量带来的销量提升，我们预计公司24-26年收入分别为6.01/7.29/8.68亿元，归母净利润分别为2.01/2.25/2.66亿元，对应2024年04月30日收盘价PE分别为26x/23x/20x。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料供应紧缺及价格波动，芯片等电子元器件进口依赖。

2024年一季报点评：业绩保持高增 息差逐步企稳

常熟银行(601128)
    事件：4月29日，常熟银行发布24年一季报。24Q1营收27亿元，YoY+12.0%；归母净利润10亿元，YoY+19.8%；不良率0.76%，拨备覆盖率539%。
    营收、利润增速均保持在较高水平。24Q1常熟银行营收、归母净利润同比分别+12.0%、+19.8%，较23年基本持平、+0.2pct。业绩增速持续保持同业领先位置，23年和24Q1利润增速保持上市行前三名，营收增速保持上市行前五名。拆分营收，净利息收入同比+5.6%，较23年下降6.1pct，主要受净息差收窄影响。非息收入中，中收同比+635.4%，较高读数主因基数较低，24Q1较23Q1中收实际净增额仅0.1亿元，主要由代理业务贡献。其他非息收入延续较优表现，24Q1同比+67.0%，主要源于交易性金融资产等投资收益增厚。利润端，24Q1资产减值损失增速较23年有所上升，而拨备前利润增速提升较多，这主要得益于业务管理费的节约。
    存贷款规模保持较高增速。24Q1常熟银行总资产、贷款总额、存款总额分别同比+15.1%、+15.0%、+18.0%，增速较23年分别变动-1.1pct、0.0pct、
    1.9pct。贷款方面，常熟银行或可通过投资管理行持续收购异地优质村镇银行，配合成熟可复制的微贷模式，使得后续信贷规模继续保持较高增速。存款方面，24Q1定期化趋势略有缓解，定期存款占比较23年末下降0.2pct。
    净息差降幅收窄。23年常熟银行净息差较23年前三季度下降9BP，24Q1净息差较23年下降3BP至2.83%，降幅有所减小。资负两端来看，负债端或为净息差韧性的主要支撑因素，主要受益于定期存款挂牌利率调降，常熟银行定期存款占比较高，24Q1定存占总存款比重达70.3%。资产端收益率延续下行趋势，判断主要受基准利率下调影响，新发和存量到期续作贷款的定价均有所降低。
    不良率维持低位，拨备覆盖率高位略增。24Q1末常熟银行不良率较23年末微升1BP至0.76%，仍保持在较低水平。关注率较23年末上升7BP至1.24%，考虑到公司23年末逾期率也有所提高，后续应持续关注小微业务资产质量。但整体来看，公司拨备充裕，风险抵补能力较强，24Q1末拨备覆盖率较23年末上升1.3pct至539%。
    投资建议：管理费稳步下降，拨备高位向上
    常熟银行近年业绩保持高增速，伴随数字化转型不断推进，成本收入比有望继续改善，支撑业绩表现。负债端成本稳步下降，净息差降幅有望持续收窄；拨备充裕，抵御风险能力强。预计24-26年EPS分别为1.42、1.69、2.02元，2024年4月30日收盘价对应0.8倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

首次覆盖报告：“虹图”大业，软件为先

虹软科技(688088)
    全球影像音视觉技术赋能者，采用高毛利、高研发、高分红的IP授权模式。
    公司影像音视觉算法在全球范围内处于领先水平，与全球科技巨头长期深度合作，处于智能手机影像音视觉算法业务的全球寡头地位，具备科技公司稀缺性高分红率。公司研发费用率连续8年维持在30%以上，近两年达到50%的高水平，同时毛利率稳定在约90%保证公司稳定盈利。公司不断把握AI产业创新机遇，收入结构由以智能手机业务向多元化不断迈进，增速与技术创新周期正相关。
    切入百亿元AI商拍蓝海市场，大小模型有机结合打造ArcMuse计算技术引擎带来差异化竞争优势，ArcMus于2024年4月28日通过浙江省生成式人工智能服务备案。中国电商追求性价比的内卷模式使得中小电商更需严控成本，而综合成本约达到年GMV的2%-5%，通过中性假设我们测算得出2023年国内中小电商传统商拍市场规模约为1817亿元（国内1593亿元+出海224亿元）；假设AI商拍带来成本节约比率为80%-90%；同时考虑到AI商拍大幅降成本的特点符合性价比内卷环境下中小电商的刚需，假设AI商拍渗透率为50%-100%，进一步测算可得通过敏感性分析，2023年国内AI商拍目标市场规模预期为142-278亿元。美图、万兴、阿里、蘑菇街等公司纷纷入局AI商拍，虹软AI商拍解决方案以ArcMuse计算技术引擎为核心，融合了虹软视觉大模型、视觉小模型、CV&CG技术和计算摄影技术，将大小模型有机结合打造虹软AI商拍差异化竞争优势，率先实现AI生成商业视频，或帮助商家视频制作降本95%。
    移动智能端：智能手机算法影像行业全球领先地位稳固，XR有望带来全新增量。AI或推动智能手机新一轮创新周期，手机NPU规格、AI算力不断提升，而公司基于软件ISP平台构建Turbo Fusion系列算法产品正是以二者为核心的方案，或加速渗透，推动公司移动智能端业务收入增速重回正轨。
    智能驾驶：业务有序推进，定点项目持续提升。公司持续迭代VisDrive一站式车载视觉软件解决方案，客户数量、合作深度继续拓展，2023年1月以来，新增与长安新能源、长城、睿蓝、极氪、吉利、合众、长安、岚图、奇瑞、北汽新能源、一汽红旗等车厂在内的多个前装量产定点项目。同时，前装软硬一体车载视觉解决方案获全球定点，舱外方案产品化进程加速。
    投资建议：虹软科技是全球影像视觉技术赋能者，具备全球稀缺的IP授权商业模式、稳定的高毛利率和股东分红率，在传统移动业务、智能驾驶业务受益于新一轮全球创新周期带来预计稳定收入增量的背景下，或切入百亿AI商拍蓝海市场打开全新增长曲线，我们预计公司2024-2026年营收分别为8.47、10.73、13.64亿元，2024年4月29日收盘价对应市盈率96/70/51倍，首次覆盖，给予“推荐“评级。
    风险提示：技术开发不及预期，行业竞争加剧。

系列点评二：23年完美收官24Q1加速启航

上声电子(688533)
    事件概述。公司披露2023年年度报告及2024年第一季度报告：1）2023年营收23.23亿元，同比+31.52%，归母净利润1.59亿元，同比+82.40%，扣非归母净利润1.56亿元，同比+140.41%；2）2023Q4营收7.33亿元，同比+29.10%，环比16.47%，归母净利润0.52亿元，同比+81.25%，环比+43.86%扣非归母净利润0.49亿元，同比342.64%，环比42.93%；3）2024Q1营收5.98亿元，同比+31.98%，环比-18.45%，归母净利润0.58亿元，同比+95.38%环比+12.93%，扣非归母净利润0.42亿元，同比+50.97%，环比-14.71%。
    23年业绩符合预期，24Q1迅猛增长。1）营收端：受全球汽车市场增长、海外市场需求回暖与中国汽车市场结构变动影响，公司产销实现较大幅度增长。2023年公司营收23.23亿元，同比+31.52%，其中车载扬声器、车载功放、AVAS业务营收同比分别+33.78%/+34.47%/+51.01%，三大产品并驱放量。2023Q4营收7.33亿元，同比+29.10%，环比16.47%。2024Q1营收5.98亿元，同比+31.98%，环比-18.45%；2）利润端：公司持续加强成本与费用管控，叠加原材料价格下降影响，盈利能力提升明显。2023年公司归母净利润为1.59亿元，同比+82.40%，略低于此前业绩预告值。2023Q4归母净利润0.52亿元，同比+81.25%，环比+43.86%，同环比增长表现亮眼。2024Q1归母净利润为0.58亿元，同比+95.38%，环比+12.93%，同比继续迅猛增长。2024Q1公司毛利率为24.67%，同比+1.26pct，环比-3.16pct，净利率为9.75%，同比+2.61pct环比+3.13pct；3）费用端：利息支出增加+汇兑波动影响，导致财务费用率明显提升。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.86%/7.26%/6.41%/-0.06%，同比分别+0.38/+0.12/+0.20/+1.18pct。2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.37%/7.34%/6.74%/1.49%，同比分别-0.32/-0.20/-0.35/+2.04pct，环比分别-1.18/+0.47/+0.81/+1.29pct。
    车载扬声器量价齐升，市占率稳步提升筑牢强大基盘。2023年，公司车载扬声器销售额同比+33.78%，毛利率同比+7.63pct，实现量价齐升，三大驱动因素：1）深耕车载扬声器业务数十载，与国内外知名车企保持长期稳定合作；2）音响系统消费者易感知，成为新势力车型重要卖点之一，单车需求量提升明显；3）紧抓消费升级市场机遇，升级迭代扬声器系统产品，发力中高端产品研发。2021-2023年，公司全球市占率分别为12.92%、12.95%、13.11%，国内市占率分别为19.77%、20.66%、23.32%。在国内同行供应商中，公司车载扬声器产品市场占有率第一。
    新客户持续扩张+新产品加速导入，蓄力公司未来成长。1）新客户：公司新近赢得M客户，T客户等新客户、新项目，预计1-2年后陆续实现批量供货客户多样性进一步丰富，形成自主品牌+传统车厂+新能源车厂全覆盖；2）新产品：公司基于既有产品技术积累，发力新产品拓展，结合声学与电子信息技术，数字功放、AVAS等新产品已形成规模化收入，将成为公司未来增长极。
    投资建议：电动智能趋势下，车载声学以易感知、场景化必备特点成为智能座舱增配首选，公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。我们预计公司2024-2026年营收32.01/41.96/48.33亿元，归母净利2.58/3.65/4.33亿元，EPS为1.61/2.28/2.70元。对应2024年4月29日27.40元/股收盘价，PE分别17/12/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车行业景气度不及预期；汽车电子产品客户拓展不及预期；原材料价格波动；海运费价格波动等。

系列点评四：全球化再进一步 智能电动齐驱

伯特利(603596)
    事件：公司披露2024年一季报：2024Q1实现营收18.60亿元，同比+24.04%，环比-21.45%；归母净利润2.10亿元，同比+21.85%，环比-29.29%；扣非归母净利润1.92亿元，同比+18.55%，环比-38.66%。
    收入同比高增海外订单再进一步。1）收入端：2024Q1营收18.60亿元，同比+24.04%，环比-21.45%，其中智能电控产品销量9.23万套、同比+28%盘式制动器销量6.85万套、同比+13%，轻量化制动零部件销量278.49万件、同比+52%，机械转向产品销量73.93万套、同比+54%。2）利润端：2024Q1
    归母净利2.10亿元，同比+21.85%，环比-29.29%，我们分析利润的同比增长主要系收入增长带来；2024Q1毛利率达20.75%，同比-0.75pct，环比-2.34pct，我们分析毛利率波动主要受产品结构及客户结构变动影响。3）费用端：2024Q1
    销售/管理/研发/财务费用率分别为1.02%/2.52%/5.96%/-0.66%，环比分别-0.17/+0.69/-0.09/-0.22pct，费用管控持续加强。4）订单端：公司一季度新增定点项目总数106项，并获得两个新客户定点：①获得北美某新能源车企轻量化项目的定点，根据客户量纲，项目生命周期5年内预计总销售收入约1.22亿美元，预计最高年度销售收入约3,146万美元；②获得某德系合资车企的平台项目的EPB项目定点，根据客户量纲，项目生命周期8年内预计总销售收入约6亿元人民币，预计最高年度销售收入约9,600万元人民币。
    整合稳步推进进击线控底盘。转向布局落地，整合稳步推进。2022年5月，公司收购万达45%的股权，成为万达的第一大股东；万达董事会由5名董事组成，其中公司有权提名3名董事。万达主要生产各类转向器、转向管柱系列产品，主要客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等。公司正在稳步推进整合，参考2016年以前的财务数据，万达的净利率在7%-10%，我们认为在公司的整合协同下，万达的净利率有望提升至10%甚至更高水平，并且也已正式启动了DP-EPS、R-EPS、线控转向系统的研发工作。
    剑指线控底盘，线控制动国产替代加速。本次收购将完善公司在汽车底盘领域的布局，丰富和完善公司在汽车安全系统领域的产品线（制动+转向），后续将逐步完善分布式驱动和悬架，最终成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强。智能电动驱动线控制动EHB渗透率加速提升，公司基于ESP量产经验，研发出One-Box产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流Two-Box产品，紧抓博世ESP缺芯的窗口期，新项目持续突破。同时公司紧跟行业趋势，启动开发具备制动冗余功能线控制动系统WCBS2.0，并开展对电子机械制动（EMB）的预研工作，国产替代加速。
    把握窗口期积极扩产全球化再进一步。行业端：1）智能化：伴随全球智能驾驶产业的快速发展，以主动安全为主要功能的高级驾驶辅助功能（ADAS）已逐步实现产业化，产品包括车身电子稳定系统（ESC）、自适应巡航系统（ACC）、自动紧急刹车系统（AEB）、自动泊车系统（APS）等，上述功能的实现以制动系统电子化为基础，线控制动系统作为汽车制动系统的发展方向近年来渗透率快速提升，2025年中国线控制动市场规模预计突破160亿元，行业发展处于窗口期。2）电动化：受益于新能源车渗透率提升及汽车电子电气架构升级，电子驻车制动（EPB）系统替代机械式驻车制动系统已成为行业趋势，2025年中国电子驻车制动系统市场规模预计达到230亿元。3）轻量化：汽车轻量化作为降低传统燃油汽车油耗以及提升新能源车性能的重要途径，已成为大势所趋。
    公司端：1）智能化：公司积极布局线控制动系统并成为国内首家规模化量产和交付线控制动系统的供应商，1月5日公告拟发行可转债建设年产100万套线控底盘制动系统，有利于公司把握窗口期机遇、进一步扩大先发优势。2）电动化：公司是国内首家实现EPB量产的供应商，现有EPB产能已接近峰值，1月5日公告拟发行可转债扩产100万套，可有效缓解公司产能瓶颈、进一步强化竞争优势，保持市场地位领先。3）轻量化：公司2012年起即从事轻量化制动零部件的产研销，至今积累大量产品开发经验、建立了完善的产品矩阵，并于2020年起开展全球化布局、筹建墨西哥生产基地，2023年墨西哥年产400万套轻量化零部件项目已投产，1月5日公告拟发行可转债扩建墨西哥产能，有利于公司轻量化业务优势进一步强化、全球化布局再进一步；4月29日公告获得北美某新能源车企轻量化定点，全球化客户持续推进。
    投资建议：公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、墨西哥产能逐步爬坡、拟发行可转债新增产能带动公司规模持续提升，预计公司2024-2026年收入为98.80/130.75/170.89亿元，归母净利润为11.72/15.66/20.70亿元，对应EPS为2.70/3.62/4.78元，对应2024年4月29日55.61元/股的收盘价，PE分别为21/15/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；客户拓展不及预期；海外拓展不及预期等。

2024年一季报点评：业绩稳健增长，看好AI刺激服务器需求放量

工业富联(601138)
    工业富联发布2024年一季度业绩。2024年4月29日，公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入1186.9亿元，同比增长12.1%，毛利率7.6%，同比增长0.28pct；归母净利润41.9亿元，同比增长33.8%；扣非归母净利润42.7亿元，同比增长33.2%。
    AI服务器业务成为新增长引擎。2024年第一季度，在复杂多变的宏观经济以及行业背景下，公司与全球顶尖客户携手，在生成式AI端持续发力。24Q1公司云计算业务收入占整体收入近五成；AI服务器占服务器整体收入近四成，AI服务器收入同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。此外，生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。24Q1通用服务器较去年同期实现双位数比率增长，同时实现个位数比率环比增长。海外云厂商纷纷上调AI相关资本开支，显示出对算力卡需求的再度上调。当前AI行业持续景气，市场对AI的需求大于储备，算力卡作为人工智能基础设施的关键一环，其需求量将持续增长，带来进一步的发展机遇。
    芯片产业蓬勃发展，工业富联高端制造助力增长。近年来随着各地半导体工厂的纷纷涌现，半导体产业正加速发展成熟制程技术，芯片产能正在迅速扩大。2024年第一季度中国大陆芯片产量增长40%。据国际半导体产业协会报道，受益于政府资金支持和其他激励措施，中国大陆在全球半导体产能中的占比将持续增加，预计产能将从2023年的760万片增加至今年的860万片。受益于公司在高端智能手机市场的积极布局，公司出货保持稳健。工业富联在核心业务稳健发展的基础上，加速拓展高端精密制造的业务延伸，不断为公司业绩增长提供新动能。结合公司在新产品导入、量产爬坡速度、质量管控等方面能力的持续提升，带动营业收入、利润的增长。
    投资建议：受益于数字经济浪潮下的算力需求增长和网络升级需求增幅较大，公司产品结构优化有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计24-26年公司营业收入分别为5586/6522/7361亿元，归母净利润分别为256/294/320亿元；对应2024年04月29日收盘价，P/E分别为19x/17x/15x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：原料及医疗终端业务加速增长，期待护肤业务调整后迎来拐点

华熙生物(688363)
    事件：华熙生物披露2023年及2024年一季度业绩。23年，公司实现营收60.76亿元，同比-4.45%；归母净利润5.93亿元，同比-38.97%；扣非归母净利4.90亿元，同比-42.44%。24Q1，公司实现营收13.61亿元，同比+4.24%；归母净利润2.43亿元，同比+21.39%；扣非归母净利2.31亿元，同比+53.30%。
    原料及医疗终端业务加速增长，功能性护肤品业务承压，23年公司整体收入小幅下滑。23年，公司实现营收60.76亿元，同比-4.45%；分业务看，1）原料业务：23年收入11.29亿元，同比+15.22%，主要系医药级原料及化妆品级原料的增长；医药级原料方面，23年公司无菌级HA生产线已完成试产，新增用于修护和润滑产品的医疗器械级Hyatrue透明质酸钠，有望进一步巩固公司在HA高端市场的领先地位；化妆品级原料方面，23年公司完成1项化妆品新原料备案；2）医疗终端业务：23年收入10.90亿元，同比+58.95%，主要系皮肤类医疗产品收入同比+60.29%；公司持续聚焦和深挖自身产品的差异化优势，通过微交联润致娃娃针、润致填充剂2号、3号、5号等多款产品构建完整产品体系，为消费者提供一站式整体解决方案，同时积极拓宽海内外销售渠道，促进产品销售，23年微交联润致娃娃针和润致填充剂产品表现亮眼，收入分别实现200%+/250%+的同比增长，业务收入持续向好；3）功能性护肤品业务：23年收入37.57亿元，同比-18.45%，主要系公司主动对各大护肤品品牌进行阶段性调整；产品层面，各大品牌持续打造大单品及大单品系列，通过对连带产品的持续推新拓展品牌外延，23年，润百颜大单品系列屏障修护系列占比已超过润百颜整体销售收入的40%；夸迪推出主攻眼周结构性抗松垮的大单品臻金蕴活轻龄眼霜，进一步聚焦抗老赛道核心品类的差异化塑造；渠道层面，优化高费率渠道的占比，稳固并提高自营渠道的占比，提升精细化的运营效率，23年润百颜自营渠道占比进一步提升，肌活、米蓓尔自营渠道占比超过各自品牌整体销售收入的50%；4）功能性食品业务：23年收入0.58亿元，同比-22.53%，主要系23年公司主动对功能性食品业务进行调整，包括发展战略、组织结构及品牌规划等。
    线上推广服务费投放减少，盈利能力回升，24Q1扣非归母净利率同比+5.44pct。1）毛利率方面，23年，公司毛利率为73.32%，同比-3.67pct；24Q1毛利率为75.73%，同比+1.95pct。2）费用率方面，23年，公司销售费用率为46.78%，同比-1.17pct；管理费用率为8.10%，同比+1.92pct；研发费用率为7.35%，同比+1.24pct。24Q1，公司销售费用率为36.04%，同比-10.35pct；管理费用率为8.53%，同比+1.95pct；研发费用率为7.04%，同比+0.67pct。3）净利率方面，23年，公司实现归母净利润5.93亿元，对应归母净利率9.75%，同比-5.52pct；实现扣非归母净利4.90亿元，对应扣非归母净利率8.07%，同比-5.33pct。24Q1，公司实现归母净利润2.43亿元，对应归母净利率17.89%，同比+2.53pct；实现扣非归母净利2.31亿元，对应扣非归母净利率17.01%，同比+5.44pct。
    发布2023年利润分配预案。公司2023年度利润分配预案为：以截至24年3月31日公司总股本扣除公司回购专用证券账户中股份数后的4.79亿股为基数，拟向全体股东每10股派发现金红利3.80元（含税），合计拟派发现金红利1.82亿元（含税），占公司归母净利润的比例为30.69%。
    投资建议：公司是透明质酸龙头，原料业务基本盘稳固，润致品牌驱动医美业务高速成长，功效性护肤品业务主动进行阶段性调整，中长期业绩增长可期，我们预计24-26年归母净利润为7.78/9.66/11.93亿元，同比增速+31.3%/+24.1%/+23.6%，当前股价对应24-26年PE分别为38x、31x、25x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩阶段性承压，硅料成本优势显著

通威股份(600438)
    事件：2024年4月29日，公司发布2023年年度报告及2024年一季报。
    2023年公司实现收入1391.04亿元，同比-2.33%；实现归母净利135.74亿元，同比-47.25%；实现扣非净利136.13亿元，同比-48.73%。
    23Q4公司实现收入276.84亿元，同比-31.37%；实现归母净利-27.28亿元，同比-168.13%；实现扣非净利-20.28亿元，同比-144.42%。
    24Q1公司实现收入195.70亿元，同比-41.13%；实现归母净利-7.87亿元，同比-109.15%；实现扣非净利-7.90亿元，同比-109.29%。
    多晶硅：产品品质和成本优势显著。23年公司高纯晶硅销售量38.72万吨，同比增长50.79%，全球市占率超过25%。公司稳步推进多晶硅产能扩张，目前在产产能45万吨，预计将于24Q2投产云南20万吨产能、24Q3投产内蒙古20万吨产能，届时公司多晶硅产能将达到85万吨。同时，公司持续优化产品品质和成本水平，目前N型产品月度产出占比已超过90%，可用于半导体产业的1000吨/年电子级多晶硅产品顺利通过国内外客户验证，并实现海外供货；23年内平均生产成本已降至4.2万元/吨以内，大幅领先行业平均水平，在2023年产品价格大幅下调的冲击下依然实现单吨净利润超过4.5万元。
    电池：出货量第一，N型产品优势明显。23年公司电池销量80.66GW（含自用），同比增长68.11%，连续7年蝉联InfoLinkConsulting太阳能电池出货量全球第一。公司TNC电池效率和成本领先，最新量产平均转换效率达到26.26%，其组件产品相比传统PERC双面组件功率提升30W以上，单瓦发电量增益提高3-5%，并且非硅成本已降至0.16元/W。公司同步推进存量PERC产能升级和TNC新产能建设，预计将在24年逐步完成约38GWPERC产能改造，并分别在眉山基地和双流基地新增16GW、25GWTNC电池产能，预计24年底公司TNC电池产能规模将超过100GW。此外，公司持续加大对HJT、背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术的研发。
    组件：快速发展，出货量进入全球前五。23年公司组件销量31.11GW，同比增长292.08%，出货量进入全球前五（InfoLinkConsulting数据）。公司产品矩阵丰富，囊括TPC、TNC、THC等差异化电池技术路线和多样化组件技术，23年市场份额显著提升，24年有望延续快速发展的势头。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为1186.71、1472.48、1749.31亿元，归母净利润分别为43.19、67.49、92.53亿元，以4月30日收盘价为基准，对应2024-2026年PE为23X、14X、11X，公司硅料成本优势显著，电池产品优势明显，组件业务有望快速发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

2023年年报&2024年一季报点评：CGT CRO稳健增长，CDMO新增订单回暖改善

和元生物(688238)
    事件：2024年4月28日，和元生物发布2024年一季报。公司2023年营业收入2.05亿元，同比下降29.69%，归母净利润-1.28亿元，同比下降425.9%，扣非净利润-1.34亿元，同比下降476.11%。公司Q1实现营业收入0.60亿元，同比增长93.48%，归母净利润-0.42亿元，扣非净利润-0.47亿元。
    CRO稳健增长，CDMO项目持续推进，Q1新增订单改善。1）基因治疗CRO板块23年收入0.79亿元，同比增长20.56%，积极扩大服务场景并拓展新领域，累计服务研发实验室超过1万家，市场占有率进一步提升。2）基因治疗CDMO板块23年收入1.07亿元，同比下降50.64%，主要受行业下游客户融资进度放缓影响。公司积极应对阶段性困难，2023年获得13个IND临床默示许可、3个IND临床试验申请受理和3个美国FDA批件，累计服务330多个CGT CDMO项目；同时在溶瘤病毒、AAV基因治疗、CAR-T/NK细胞治疗以及mRNA等多个细分领域积极开拓国内外新客户，23年新增订单超过2.5亿元。2024年一季度CGT CDMO实现收入3821.22万元，同比增长146.50%，新签订单超过8千万元，CDMO业务订单及收入有望逐步恢复。
    临港生产基地正式运行，将进一步扩大CGT CDMO产能。公司积极推进新产能建设，临港GMP生产基地正式运行后公司已拥有近5000m2的基因载体研发生产平台和77000m2的精准医疗产业基地，具备20条各类细胞治疗生产线，异体细胞产品培养规模可达200L；并拥有15条GMP载体生产线，固定床生产规模最大可达600m2，悬浮生产规模最大可达2000L，预计2025年GMP载体生产线将进一步扩张至26条，满足细胞基因治疗客户DNA-IND-NDA全流程服务需求。
    加强知识产权体系建设，研发创新促进核心竞争力提升。2023年研发支出5091.70万元，同比增长46.20%，研发人员159人，同比增长17.8%。公司持续加强在病毒包装系统优化、新型病毒载体开发、mRNA和外泌体等前沿非病毒载体开发、细胞培养技术工艺开发、平台检测技术开发等领域进行布局，已建设分子生物学技术平台、实验级病毒载体包装技术平台等七大核心技术平台，持续推动公司核心竞争力提升。
    投资建议：公司作为国内优质的基因治疗CRO/CDMO企业，逐渐提升产能利用率。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为-1.03/-0.14/0.18亿元维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：下游基因治疗客户需求变动风险、国内市场竞争加剧风险、新药研发商业化不及预期风险、技术升级迭代风险、监管政策变化风险。

2024年一季报点评：大家居稳步推进，降本增效成果显著

欧派家居(603833)
    事件：4月29日，欧派家居发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润36.21/2.18/1.43亿元，同比增长1.43%/43.00%/10.03%，其中非经常性损益主要为公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益（24Q1为4014万元，23Q1为509万元）及政府补助（24Q1为2158万元）。
    23Q4零售、厨柜恢复增长。分产品看，24Q1橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入10.68/19.06/2.03/2.17亿元，同比变动-1.62%/-3.55%/+10.22%/+4.96%，其中卫浴增速颇具韧性。分渠道看，24年Q1公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他实现收入1.49/26.20/6.95/0.84亿元，同比变动+66.95%/-4.95%/+18.78%/+45.59%，大家居模式推进顺利，直营业务实现高增。零售门店方面，24Q1欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数分别较年初变动-165/-51/-10/+24/+54家至5848/1027/991/489/213家，主要系经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策变化等因素造成。
    23Q4毛利率持续优化，盈利能力提升。24Q1公司毛利率同比变动+3.30pct至29.98%，毛利率提升主要系1）持续推行降本增效；2）原材料采购价格同比下降，集团集中采购优势凸显。分产品看，24Q1公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门毛利率分别同比变动-3.77/+7.89/+4.24/+7.28pct至25.51%/35.57%/21.36%/15.03%，分渠道看，24Q1公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他毛利率分别同比变动+0.62/+5.11/-4.09/+2.78pct至53.08%/31.86%/15.87%/27.55%。费用方面，24年Q1公司期间费用率24.44%（+2.83pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为11.59%/8.20%/6.21%/-1.55%，同比变动+1.84/-0.49/+0.97/+0.50pct，销售费用率提升主要系公司加大品宣投入所致。毛利率提升带动归母净利率增长，24Q1公司归母净利率6.02%，同比变动+1.75pct。
    投资建议：公司持续推进营销管理体系重构，构筑适配未来大家居战略布局的架构基础，重塑大家居系统交付能力，全面推进产品交付和服务质量改革。零售大家居开店迅速，以橱衣木卫全品类为核心，结合自身领先的信息化系统和供应链，为消费者提供一站式解决方案，长期市场份额提升确定性强。展望24年，公司将推进多维渠道引流：1）强化门店优化迭代布局；2）通过拎包、局改/旧改、联盟合作等形式点状引流；3）加强线上引流能力和流量转化成交率。全方位赋能终端，助力终端逐步转型大家居。预计公司2024-2026年归母净利润分别为32.45/35.15/38.00亿元，同增6.9%/8.3%/8.1%，当前股价对应PE分别为12/11/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：房地产复苏不及预期；大家居业务推进不及预期。

2024年一季报点评：各业务稳步拓展，盈利持续优化

喜临门(603008)
    事件：4月29日，喜临门发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别问17.61/0.74/0.74亿元，同增20.02%/20.2%/48.62%。
    零售稳健，工程、跨境电商高增：自主品牌零售方面，公司持续推进线下多元引流赋能经销商，注重门店优化提效，推进渠道多元化发展，家装渠道及社区店承接更新需求，预计线下收入增速稳健；线上方面，在稳固传统电商平台的同时发力抖音、小红书等新兴平台，预计维持较高增速。自主品牌工程方面，主要客户为高星级酒店等，同时开拓游轮、军队、学校等新业务渠道，同时不断寻求新的合作模式，赋能现有酒店升级改造，预计收入实现较高增长。代加工方面，主要客户需求旺盛，拓展顺利。跨境电商方面，持续资源投入发力，预计实现较高增长。
    降本增效带动毛利率持续提升：24Q1公司毛利率33.46%，同增1.06pct，毛利率提升主要系：1）公司持续推进降本增效，提高生产效率；2）高毛利率床垫品类销售情况较好，带动毛利率上行。费用方面，24Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为19.16%/6.05%/2.54%/0.35%，同比-0.79/-0.1/+0.16/-1.01pct。销售及管理费用率下行主要系公司提升费用投放效率，财务费用率降低主要系公司借款减少，利息支出下降。公司24Q1归母净利率4.21%，同增0.01pct。此外，公司24Q1公允价值变动收益为-963万元，23Q1同期为+908万元。
    展望24年，新渠道有望发力：收入端：1）零售方面，推动产品细分战略，开发儿童、老年人市场，开发大师级产品，拉动高端市场，针对下沉市场开发“鸿运”系列，并推出智能产品，试水智能家居。渠道端发力高质量发展，重点开拓下沉渠道市场，多元渠道引流赋能经销商。2）线上发力新兴平台，持续推进渠道多元拓张，共同推进单品推广及连带销售，发力私域流量运营。3）跨境电商业务持续发力，预计贡献增量。利润端：持续推进降本增效，提高毛利率的同时提升费用投入效率，推动盈利能力优化。
    投资建议：喜临门产品覆盖高中低端市场，各业务稳步扩张，业绩成长依旧稳健。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.2/7.0/7.8亿元，当前股价对应PE为12x/10x/9x，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。

2024年一季报点评：Q1业绩超预期，期待印尼业务成长

南山铝业(600219)
    公司公布2024年一季报。2024Q1实现营收72.2亿元，同比+5.7%，环比+1.0%；实现归母净利润8.5亿元，同比+64.0%，环比-36.1%；扣非归母净利8.3亿元，同比+62.9%，环比+30.0%。印尼氧化铝业务量利齐升助推Q1业绩超预期。
    印尼氧化铝量价齐升。量：印尼200万吨氧化铝产能2023年逐步达产，24Q1满产，我们预计Q1印尼氧化铝产量50万吨，国内电解铝产能满产，下游铝加工正常生产。价：24Q1国内铝价环比+82元/吨，氧化铝环比+183元/吨，预焙阳极环比-232元/吨，动力煤价格环比-56元/吨。我们测算山东地区电解铝Q1税前利润为1735元/吨（不包含上游氧化铝利润）。公司印尼氧化铝2023年单吨净利润668元/吨，24Q1海外氧化铝价格上涨，测算公司印尼氧化铝单吨净利润800元/吨以上。
    24Q1业绩拆分：电解铝及印尼氧化铝业务增厚主业利润。24Q1同比看，主要增利项：毛利（+2.96亿元）；费用和税金（+0.94亿元，主要是财务费用减少0.74亿元）；其他/投资收益（+0.57亿元）；减值损失等（+0.32亿元）。主要减利项：少数股东权益（-1.41亿元）；所得税（-0.11亿元）。24Q1环比看，主要增利项：毛利（+1.80亿元）；费用和税金（+0.45亿元）；少数股东权益（+0.73亿元）；所得税（+1.25亿元）。主要减利项：资产处置收益（-7.56亿元，23Q4确认了转让的13.6万吨电解铝指标收益）；其他收益（-2.06亿元）。
    未来看点。1）印尼布局25万吨电解铝，加码200万吨氧化铝，上游成长空间打开。公司计划投资60.6亿元在印尼建设25万吨电解铝和26万吨碳素，此外公司2024年4月公告在印尼投资63.3亿元，分两期建设200万吨氧化铝产能，期待未来印尼业务成长。2）推进印尼业务分拆至香港联交所主板上市。通过分拆上市，将借助香港资本市场融资登陆国际资本市场，有助于公司进一步深耕印尼及周边市场业务，持续开拓印尼铝土矿资源优势。3）新能源车市场高速增长，汽车板需求空间大。汽车能耗要求越来越严格，轻量化将加快，汽车板需求潜力大，行业竞争格局好，而公司是汽车板龙头，目前在产产能20万吨，并积极推进三期20万吨产能建设，未来将充分受益。4）产品结构继续优化。航空板需求回暖，而未来C919飞机量产，打开国内航空板需求空间，公司航空板成长性十足，未来随着汽车板+航空板规模扩大，公司产品结构持续优化。
    投资建议：公司印尼氧化铝持续放量，上游原料保障能力强，汽车板、航空板需求空间较大，公司业绩将逐步向好，我们预计公司2024-2026年将实现归母净利38.64亿元、41.04亿元、43.23亿元，对应现价的PE为10x、10x和9x，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车板需求不及预期，氧化铝价格下跌，煤价大幅上涨。

2024年一季报点评：化妆品业务持续增长，原料业务稳健向好，大健康版图布局未来可期

福瑞达(600223)
    事件：福瑞达发布2024年一季报。24Q1，公司实现营收8.91亿元，同比-29.99%；归母净利润0.59亿元，同比-54.35%；扣非归母净利0.52亿元，同比+242.48%。
    聚焦资源发展颐莲和瑷尔博士两大主营品牌，化妆品板块收入持续增长。24Q1，公司化妆品板块实现营收5.44亿元，同比+15.12%，其中1）颐莲：品牌端持续聚焦“中国高保湿”话题内容破圈，借助中国高保湿哈尔滨首站活动、颐莲千佛山新春游园会等，提升品牌曝光量；销售端，加大直播渠道布局，提前布局38节活动，达播+自播双轮驱动销售增长，24Q1颐莲实现收入2亿元，同比+17.45%；2）瑷尔博士：24Q1品牌进一步完善品线，益生菌、闪充系列两大品线全面升级（闪充水乳2.0版24年1月已上新），摇醒系列、清肌控油系列扩充品类，新增防晒系列新品及渠道定制品，多品线发力打开品牌增长空间，24Q1瑷尔博士实现收入2.94亿元，同比+20.63%。
    医药业务持续拓宽渠道促进产品销售，原料及添加剂业务调整产品结构发力拓宽高毛利产品市场。1）医药业务：24Q1医药业务实现收入1.09亿元，同比-23.25%；24年公司积极探索“专科大药房”医药电商新模式，对接抖音、小红书、美团、三九健康等平台机构，制定线上营销方案，颈痛等重点产品均进入抖音药品白名单，打通新媒体营销链路，推动实现在电商渠道的突破；此外，公司开展产品组合包销售，加强药品招商，有效促进颈痛片、麝香壮骨膏、通宣理肺胶囊等产品销售额增长。2）原料及添加剂业务：焦点福瑞达积极调整销售战略，调整销售产品结构，提升毛利较高的化妆品级透明质酸销售占比，积极开发原料药业务海外市场，并通过抖音、快手等平台提升口服产品销量，24Q1原料及添加剂业务实现收入0.84亿元，同比+10.26%。
    盈利能力环比稳步提升，24Q1扣非归母净利率环比+3.2pct至5.8%。1）毛利率端，24Q1，公司毛利率为50.84%，同比+11.45pct，环比+6.06pct；分业务看，①化妆品板块：毛利率62.19%，同比-0.67pct，环比-0.04pct；②医药板块：毛利率54.90%，同比-1.5pct，环比+4.91pct；③原料及添加剂板块：毛利率29.74%，同比-0.72pct，环比+6.97pct。2）费用端：24Q1，公司销售费用率为36.26%，同比+11.12pct，环比+5.97pct；管理费用率为4.13%，同比-0.54pct，环比-1.42pct；研发费用率为3.69%同比+1.34pct，环比-0.77pct。3）净利率端：24Q1，公司实现归母净利润0.59亿元，对应归母净利率6.63%，同比-3.54pct，环比+1.11pct；实现扣非归母净利0.52亿元，对应扣非归母净利率5.84%，同比+4.65pct，环比+3.20pct。
    完成地产业务剥离，人事调整落地，持续聚焦大健康主业，看好公司长期增长。公司23年开始推进地产业务剥离，逐步聚焦以化妆品为主，医药+原料协同发展的大健康产业。23年1月，公司发布《重大资产出售暨关联交易报告书》，确定地产业务交易价格为59亿元，并置出第一批地产标的；10月，公司按交易安排完成第二批次标的资产交割；至10月末，公司置出从事房地产开发业务的全部资产及负债，不再从事房地产开发相关业务。此外，23年10月，公司人事调整落地，新聘多位具备丰富的医药、化妆品业务经验的高管，进一步完善主业布局，看好公司24年轻装上阵实现健康增长。
    投资建议：公司聚焦于医药、化妆品、原料及添加剂等业务，实现高质量发展。短期看，地产业务剥离后盈利能力有望提升；中长期看，公司逐步完善化妆品产品及品牌矩阵，推进医美产业的集群化和转型升级以及原料业务的高端化、专业化，成长动能充足。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.02/5.03/6.17亿元，同比增长32.5%/25.2%/22.5%，对应PE为20/16/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品开发不及预期，业务结构改变后的经营与管理风险。

2023年年报及2024年一季报点评：汽车零部件业务高增，储能+机器人增量可期

三花智控(002050)
    事件。2024年4月29日，公司发布2023年年报及2024年一季报，23年公司全年实现营收245.58亿元，同比变动+15.04%，实现归母净利润29.21亿元，同比变动+13.51%，扣非后归母净利润29.17亿元，同比变动+27.30%。
    24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收64.60亿元，同比+13.40%，环比+15.36%，归母净利润为6.48亿元，同比+7.73%，环比-14.92%，扣非后归母净利润为6.71亿元，同比+20.53%，环比-3.35%。毛利率：2024Q1毛利率为27.05%，同比+1.48pct，环比-2.19pct。净利率：2024Q1净利率为10.03%，同比-0.69pcts，环比-3.15pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为13.09%，同比-0.54pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.99%、6.54%、4.92%、-0.36%。
    汽车零部件业务高增，持续提升产品竞争力。23年公司汽车零部件业务实现营收99.14亿元，同比增长29.24%，毛利率27.43%，同比增长1.51pcts，其中新能源汽车热管理产品出货达到6251.81万只，同比增长63.01%，占比26.94%，主要受益于新能源市场景气度持续提升带动热管理产品销量高增。产品方面，公司空调电子膨胀阀、四通换向阀、Omega泵等产品市场占有率保持全球第一，截止阀、车用热力膨胀阀、储液器等产品市场占有率全球领先。23年公司研发投入达10.97亿元，同比提升10.91%。得益于大量研发投入，公司新一代车用电子膨胀阀的开发及泵类产品的更新换代进展顺利，N系列热力膨胀阀开发完成，目标全球市占率预计达50%，Omega-mini加热泵开发完成，用于满足客户小型化和高品质需求。
    布局战略新兴业务，全球化进程加速。1）新兴领域方面：公司聚焦仿生机器人机电执行器的产品研发，执行器处于开发阶段，有望成为公司未来5-10年新高附加值增长点。此外，公司积极推进储能领域应用零部件、储能热管理机组开发、推广、应用，并入列为头部客户配套；2）全球化方面：公司正持续推动GDR发行，募集资金拟用于拓展全球化经营布局。汽车零部件方面，墨西哥、波兰工厂和国内中山、沈阳、绍兴滨海工厂建设持续推进。制冷空调零部件方面，继续加快越南、墨西哥、泰国工厂的建设，全球化战略布局进一步落实。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收292.34、347.52、407.58亿元，同比增速分别为19.0%、18.9%、17.3%，归母净利润36.04、43.32、53.26亿元，同比增速分别为23.4%、20.2%、22.9%，对应PE为23、19、15倍，考虑到公司市场地位领先，全球化布局加速，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动超预期、新能源汽车渗透不及预期、热管理行业竞争加剧。

2023年年报&2024年一季报点评：营收持续高增，平台型设备龙头全面发展

北方华创(002371)
    事件概述：4月29日，北方华创发布了2023年报和2024年一季报。公司2023年实现营收220.79亿元，同比增长50.32%；实现归母净利润38.99亿元，同比增长65.73%；实现扣非净利润35.81亿元，同比增长70.05%。2024年Q1公司实现营收58.59亿元，同比增长51.36%；实现归母净利润11.27亿元，同比增长90.40%；实现扣非净利润10.72亿元，同比增长100.91%。
    收入利润持续高增。作为国内高端电子工艺装备龙头企业，公司深耕于半导体装备、真空及锂电装备、精密电子元器件等业务板块。得益于产品订单数量的大幅增加，营业收入持续高速增长。2023年全年公司营收220.79亿元，其中，电子工艺装备营收196.11亿元，同比增长62.29%，占全部营收比重88.82%，电子元器件营收24.33亿元，同比减少5.51%。利润端，2023年综合毛利率达41.09%，其中电子工艺装备毛利率38.04%，同比增加0.34pct，电子元器件毛利率65.65%，同比减少6.88pct。
    2024年Q1公司实现营收58.59亿元，同比增长51.36%，延续高增趋势。综合毛利率43.40%，利润率稳健上行。
    新设备进展顺利，平台型龙头全面发展。
    刻蚀设备方面，2023年公司刻蚀设备营收近60亿元。ICP刻蚀设备实现了12英寸各技术节点的突破，多个客户端大批量量产并成为基线设备，累计出货超3200腔；CCP刻蚀设备实现了逻辑、存储、功率半导体等领域多个关键制程的覆盖，已累计出货超100腔；TSV刻蚀设备已广泛应用于国内主流Fab厂和先进封装厂，成为国内TSV量产线的主力机台。
    薄膜沉积设备方面，2023年营收超60亿元。公司作为PVD工艺设备技术的先行者，已推出40余款PVD设备，累计出货超3500腔；CVD设备实现30余款产品量产量用，为超过50家客户提供技术支持，累计出货超1000腔；EPI量产型设备已发布20余款，累计出货超1000腔。
    立式炉及清洗设备方面，2023年营收合计超30亿元。
    此外，公司光伏设备2023年累计出货超4000台，营收近20亿元。整体来看集成电路设备业务占比日益提升，成为公司主要成长动力。
    投资建议：北方华创作为国产半导体设备平台型龙头，持续展现强劲的业绩增速。我们预计公司2024-2026年营收为302.91/393.02/478.88亿元，归母净利润为54.05/72.59/90.63亿元，对应现价PE分别为31/23/19倍。我们看好公司在业内的领先优势，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游厂商扩产不及预期；技术迭代不及预期；行业竞争加剧。

2023年年报&2024年一季报点评：一季度制冷剂板块量价齐升，看好后续业绩随着季单逐渐落地而兑现

三美股份(603379)
    事件：2024年4月29日，公司发布2023年报&2024年一季报：（1）2023年实现营业收入33.34亿元，yoy-30.12%；实现归母净利润2.80亿元，yoy-42.41%；扣非净利润2.09亿元，yoy-53.62%。（2）2023Q4实现营收7.25亿元，yoy-27.70%，qoq-16.94%；实现归母净利润0.42亿元，yoy+74.51%，qoq-61.59%；扣非净利润0.39亿元，yoy+146.64%，qoq-11.66%。（3）2024Q1实现营收9.59亿元，yoy+23.28%，qoq+32.25%；实现归母净利润1.54亿元，yoy+672.53%，qoq+270.79%；扣非净利润1.54亿元，yoy+610.63%，qoq+293.48%。
    2023年公司各氟化工相关板块业务收入均有所下滑。公司2023年氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢板块贡献收入同比下降，2023年氟制冷剂板块实现收入25.09亿元，同比下滑30.95%。主要原因在于氟制冷剂的外销量和价格均有所下滑，其中氟制冷剂对外销量12.34万吨，同比下滑12.39%，氟制冷剂价格（区间均价）为2.03万元/吨，同比下滑21.18%；氟发泡剂板块实现收入1.85亿元，同比下滑45.14%，主要原因在于氟发泡剂的外销量同比下滑52.69%；氟化氢板块实现收入5.67亿元，同比下滑13.36%，主要原因在于氟化氢的外销量和价格分别下滑6.47%、7.37%。
    2024Q1公司氟制冷剂板块业务量价齐升。公司2024年一季度氟制冷剂板块实现营收7.69亿元，同比增长30.05%，主要原因在于氟制冷剂的外销量和价格均实现正向增长，其中氟制冷剂对外销量3.23万吨，同比增长19.89%，氟制冷剂价格2.38万元/吨，同比提升8.47%。
    公司业绩有望随着季单落地而逐渐兑现。一季度虽然现货价格显著上涨，但是公司仍有季度订单按照一月份的价格执行合同，因此一季度公司业绩未充分受益于现货涨价。随着二季度的季单重新确认价格，公司二季度开始业绩有望持续兑现。2024年三代制冷剂配额已经下发，公司在主流品种R32、R125、R134a、R143a配额量分别为2.78、3.15、5.15、0.63万吨，分别占全国配额量的比例为11.6%、19.0%、23.9%和13.8%，配额占比较高，业绩有望充分受益。
    投资建议：公司业绩有望随着季单的陆续落地而持续增长，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.65、12.12、14.22亿元，现价（2024/04/29）对应PE分别为34、22、18，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险，经销商库存高位风险，下游需求不及预期风险。

2023年年报及2024年一季报点评：全年盈利逐季改善，静待产能消化显现行业弹性

博汇纸业(600966)
    事件。2023年实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润186.93/1.82/1.21亿元，同比+1.80%/-20.27%/-45.42%。根据2024年一季报公布业绩，24Q1实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润43.98/1.01/0.95亿元，同比+5.69%/+120.23%/+117.29%。
    文化纸产能释放贡献新增量，纸价下降全年收入保持平稳。2023年公司收入186.93亿元，同比+1.80%，造纸行业营业收入184.84亿元，同增4.51%。分产品：全年白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸收入119.41/42.45/4.66/18.32亿元，同比-8.86%/+105.92%/-10.73%/-11.16%，销量分别为279.69/84.05/11.62/54.16万吨，同增9.48%/124.91%/4.87%/7.16%，公司主要产品白纸板占比-9.2pct至64.6%。分地区，2023年海外需求暂时承压，2023年公司国内/国外收入同比变化+5.47%/-7.92%至168.75/16.09亿元。2024Q1公司收入43.98亿，同比增加5.69%，产量提升带动收入上行。
    白卡纸行业产能集中投放竞争加剧，利润持续承压。2023年公司归母净利润/扣非后归母净利润1.82/1.21亿元，同比下降20.27%/45.42%，毛利率/净利率为10.83%/0.97%，同比下降0.82/0.27pct。23Q4单季度毛利率17.09%/5.48%，同比+19.41/+14.00pct。2023年造纸业务毛利率为10.84%，同比-0.80pct，主因主要产品白卡纸价格承压，盈利水平下降。分产品看：白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸毛利率分别为10.92%/12.54%/15.15%/5.25%，同比变动-2.71/+4.94/+2.14/+2.57pct，除白卡纸以外，纸浆价格同比降低盈利水平上升；23年白卡纸产能集中投放，市场竞争压力增大，整体价格承压；就吨盈利来看，2023年消费逐步恢复，但在产能投放和库存的压力影响下，白卡纸盈利逐季上行；文化纸下游受益于党建及教材教辅需求释放，环比改善明显。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率为0.96%/2.98%/3.84%/2.39%，同比0.28/-0.05/-0.21/0.64pct。现金流方面，公司全年经营性现金流量净额21.19亿元，同比增加1,077.36%，主因22年公司为新产能备料导致低基数。2024Q1归母净利润/扣非后归母净利润1.01/0.95亿元，同比+120.23%/+117.29%，毛利率/净利率13.30%/2.29%，同比+17.90/+14.23pct，主因23Q1低基数。24Q1白卡纸盈利环比下降，主因白卡纸当前库存处于历史高点，24年为产能投放后进入消化周期的第一年，白卡纸价格承压（24Q1同比/环比分别变动-4.47%/-3.08%）。24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率为1.08%/3.32%/3.89%/2.11%，同比-0.06/-0.49/+1.26/-1.27pct，财务费用下降主要依靠利息收入贡献。现金流方面，公司全年经营性现金流量净额4.50亿元，同比增加185.61%，主因公司产品销量增加使收入增加，原材料价格较上年同期下降使得成本下降所致。存货方面24Q1为32.93亿元，较年初增长31.9%。
    中期看，白卡依然是顺周期中纸品最大弹性品种。公司发力烟卡产品，充分受益烟卡新标准；另外公司改造山东基地PM1开发无菌液包产品，各项指标均获得核心客户认可；同时公司产能稳步提升进一步提高公司竞争优势（江苏基地PM1、PM2机台升级改造提升产能），我们预计2024年后增加80万吨高档特种纸产能。随着中小产能出清，市场集中度进一步提高，头部企业持续受益。
    投资建议：公司作为白卡纸行业龙头，将充分受益于新版“限塑令”政策，随着下游需求进一步恢复，叠加公司各类降本增效措施（员工数量精简以及碱回收系统建设），我们预计2024-2026年公司归母净利润为8.79/12.18/16.14亿元，对应PE为9X/6X/5X维持“推荐”评级。
    风险提示：白卡纸下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨。

2023年年报及2024年一季报点评：“四大军团”策略效果显著，新领域拓展盈利暂时承压

咸亨国际(605056)
    事件。2023年实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润29.28/0.97/1.67亿元，同比+37.87%/-53.29%/-14.35%，23Q4收入/归母净利润/扣非后归母净利润12.54/0.36/0.96，同比+40.45%/-63.12%/-0.13%。根据2024年一季报公布业绩，24Q1实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润4.38/0.09/0.08亿元，同比+17.37%/-31.82%/-21.74%。
    持续深耕电力行业，嫁接成熟电网行业经验有望再造四个咸亨。2023年公司收入29.28亿元，同比+37.87%。分行业来看,2023年公司电力/四大战略行业/电商同比分别增长33%/61%/295%至17.62/6.34/1.98亿元，公司持续深耕电力行业，增加一级电商中标率；油气领域积极引入外部人才，重点开发国家管网等央国企；应急领域随着2023年10月重点用于灾后恢复重建等8个领域的万亿特别国债的推出，公司业务将迎来个更好的发展机遇。2024Q1公司收入4.38亿，同比增长17.37%。
    新领域拓展毛利率暂时承压。2023年公司归母净利润/扣非后归母净利润0.97/1.67亿元，同比-53.29%/-14.35%，还原信托计提损失以及股份支付0.36亿元，2023年公司归母净利润为2.03亿元，同比基本保持稳定。2023年公司毛利率/净利率分别为32.18%/3.70%，同比-7.38/-6.58pct，毛利率下降主因公司积极拓展新领域，对新领域理解不深，标品占比较高。2023单Q4毛利率35.55%/3.63%，同比-8.57/-8.14pct。2023年电力/其他毛利率为34.69%/28.34%，同比-7.82/-6.11pct，电力行业毛利率下降我们判断主因公司中标一级电商标包标准品较多拖累整体毛利率，其他行业收入快速增长，且尚处于发展前期以售卖标准品居多所致。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率为12.18%/8.98%/1.71%/-0.18%，同比-0.55/-1.26/-0.48/+0.07pct，费用率下降主因公司收入快速上升所致。现金流方面，23年经营性现金流量净额2.87亿元，同比增加33.42%，主因营业收入增加引起的客户回款增加所致。2023年公司每10股派发现金红利1.50元，合计分红0.62亿元。2024Q1归母净利润/扣非后归母净利润0.09/0.08亿元，同比-31.82%/-21.74%，毛利率/净利率分别26.75%/1.82%，同比-7.39/-1.73pct，主要受新领域拓展影响。2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用率为14.85%/10.31%/2.42%-0.72%，同比-3.06/-1.78/+0.34/-0.29pct，研发费用率增加主因公司进入新领域研发非标品投入增加所致。现金流方面，24Q1经营性现金流量净额-1.31亿元，同比下降150.70%，我们判断主要受春节后结清供应商账款所致。
    投资建议：公司持续深耕电网领域，横向拓展采取“四大军团”策略，同时乘国央企线上化采购东风，预计收入稳定增长。未来伴随公司对新拓展领域理解加深，非标品产品比例提升带动毛利率提升。另外公司加快机器人领域推进步伐，打造高科技产品落地服务商形象。预计24-26年归母净利润分别为2.72/3.44/4.31亿元，对应PE为20X/16X/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：线上化渗透率提升不及预期；政府采购支出缩减的风险。