整体盈利能力逆势坚挺，环比稳定提升

当升科技(300073)
    核心观点：
    事件：3月29日公司发布年度报告。2023年实现收入151.27亿，同比-28.86%，归母净利润19.24亿，同比-14.80%，扣非净利润19.80亿，同比-14.86%，EPS3.80元。23Q4实现营业收入25.84亿，同/环比-64.0%/-37.6%，归母净利润4.33亿，同/环比-44.6%/-23.6%，扣非净利润3.43亿，同/环比-49.4%/-40.0%。业绩符合预期。
    2023年正极材料销＞产，库存水平大幅下降。受行业周期性影响，公司23年销售规模降低，各业务营收均有下滑，正极材料收入占比提升至96.6%。23年公司正极材料产销量6.08万吨/6.27万吨，同比-6.08%/-1.19%，库存水平大幅下降至0.22万吨，同比-51.1%，带动期末存货余额降至6.94亿元，同比-57.8%。我们预计全年三元正极出货量约6万吨，Q4出货量约1.2万吨，同/环比均有下滑，主要受海外客户需求增速放缓及竞争加剧影响；公司磷酸铁锂正极出货量集中在储能领域，同时正在积极开发国内外动力电池客户，攀枝花项目将于24年3月投产，预计24年形成显著规模放量。
    三元材料毛利率逆势坚挺。公司23年销售毛利率18.1%，同比增长0.66pcts，23Q4为17.0%，同/环比+0.12pcts/-2.68pcts。其中三元正极材料业务毛利率19.1%，同比增长0.81pcts贡献最大。23年国内三元正极材料均价同比降幅超25%，公司仍取得毛利率逆势上涨的佳绩，主要原因系产能利用率维持高及客户结构优势。磷酸铁锂业务处于开拓期，自有产能建设尚未完成，维持微利或略微亏损，预计24年产能释放后将得到缓解。
    费用控制稳定，利润率季度稳步提升。公司23年四费率2.51%，同比-1.29pcts，其中利息收入较22年增加近1亿元，最终利润率为12.68%，同比+2.1pcts。季度看盈利能力环比持续提升，23Q4净利率高达16.7%，同/环比+5.87pcts/+3.08pcts，近两年最高。
    技术多点开花，占领技术制高点。1）公司在超高镍NCM/NCA、NCMA等多元材料研发上持续取得突破，通过定制设计开发特殊结构前驱体及新型复合掺杂技术的应用，产品性能领先于同行竞品。2）磷酸（锰）铁锂材料从低锰到高锰产品齐备，静待产能落地放量。3）公司在固态电池领域研发靠前，双相复合固态锂电正极材料、固态电解质产品解决了正极与电解质固固界面难题，技术指标行业领先，与卫蓝、清陶、赣锋锂点等国内头部固态电池合作紧密，24年将实现上车验证。4）公司在钠电正极材料与富锂锰基等电池材料领域亦取得突破进展，积极抢占下一代电池材料技术制高点。
    加快海外市场开拓布局。2023年公司公告在芬兰以合资形式规划建设50万吨新材料产业基地项目。该基地总规划50万吨，其中多元材料20万吨，磷酸（锰）铁锂30万吨，一期年产6万吨高镍项目预计25年投产。芬兰项目的实施将进一步加快公司全球化战略的落地，为公司供应欧美等全球新能源市场奠定坚实基础。
    股东定增显信心，坚持分红显担当。2024年2月8日公司发布定增预案，股东矿冶集团预增资8-10亿元支持公司长期发展，将有效增强公司资金实力，为加速产品升级、扩大市场份额做储备。上市以来公司坚持现金分红与投资者共享发展成果，股利分配率稳定在14%+，有效保障投资者收益。
    投资建议：公司作为全球锂电三元正极龙头，产品定位高端，坚持技术引领发展，与客户高度协作、双向驱动创新的经营模式，高镍、固态等前沿技术储备深厚，23年积极布局磷酸铁锂市场。海外客户占比高，盈利能力抗周期能力行业领先。公司全球布局提速，产能渐入收获期。考虑到全球电动化趋势放缓、需求不达预期的风险，我们下调部分预测，预计公司2024/2025年营收153.35亿元/162.63亿元，归母净利润16.45亿元/17.87亿元，EPS为3.25元/3.53元，对应PE为12.07倍/11.11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车产业政策变化的风险；锂电池需求不及预期的风险；公司新产能投产不及预期的风险；新业务、客户拓展不及预期的风险；上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险；行业竞争加剧导致市占率下滑的风险。

核心产品持续放量，乙肝临床治愈前景广阔

特宝生物(688278)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，特宝生物2023年实现收入21亿，同比+37.55%，归母净利润5.55亿，同比+93.52%，扣非净利润5.79亿，同比+73.58%。23Q4单季实现营业收入6.41亿，同比+66.93%，归母净利润1.87亿，同比+115.37%，扣非净利润1.69亿，同比+86.78%。经营性现金流5.12亿，同比+41.01%。
    核心产品派格宾快速放量，新适应症申报慢乙治愈进一步深入。2023年公司核心产品派格宾收入为17.90亿元，同比增长54.18%，销量为284.67万只，同比增长46.68%，毛利率为95.52%，较去年同期上升6.03pct，推测主要是由于产销量增长带动整体规模效应。另外，派格宾以慢性乙肝临床治愈为目的的注册临床III期试验已完成并于今年1月获得药品注册申请受理，新适应症的获批有望进一步推高整体销售天花板。随着乙肝临床治愈研究的不断深入，派格宾作为慢性乙肝抗病毒治疗的一线用药，对于提高乙肝患者临床治愈率、降低肝癌风险的作用进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量。
    坚持以临床价值为导向，不断提升研发创新能力，持续加大研发投入。2023年公司研发投入2.80亿元，同比增长34.96%。公司积极开展多项研究项目，包括1类新药、新一代长效重组人粒细胞集落刺激因子“拓培非格司亭注射液”（商品名：珮金）于2023年6月30日获批上市，进一步丰富公司的产品线；重组人促红素（YPEG-EPO）已完成II期临床研究，正开展III期临床研究申请相关准备工作；AK0706、人干扰素α2b喷雾剂项目处于Ⅰ期临床研究；ACT50、ACT60项目正开展药学和临床前研究。公司在自主创新稳步推进新药研究项目的同时，积极整合国内外优质资源开展研发合作，包括与AligosTherapeutics,Inc.开展研究合作、与江苏复星开展珮金商业化合作项目、以有偿方式取得苏州康宁杰瑞相关产品在非酒精性脂肪肝领域的独占许可权利等。
    投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子实现上市销售。我们预计公司2024-2026年收入分别为28.27、36.70、45.84亿元，同比增长35%、30%、25%，归母净利润为7.60、10.25、13.11亿元，同比增长37%、35%、28%，当前股价对应2024-2026年PE为33/25/19倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：乙肝新患入组不及预期的风险，临床进度不及预期的风险，新产品推广销售不及预期的风险。

公司整体运营稳健，利润阶段性承压

昭衍新药(603127)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%，归母净利润3.97亿元，同比下降63.04%，扣非净利润3.38亿元，同比下降66.89%，经营性现金流净流入6.23亿元，同比下降35.84%。2023Q4单季实现营业收入7.89亿元，同比下降20.39%，归母净利润0.69亿元，同比下降84.31%，扣非净利润0.26亿元，同比下降93.60%。
    营业收入整体稳健，海外业务持续扩张。公司2023年营业收入23.76亿元，较去年同期持平略增。2023年新签订单总额23亿元，四季度新签项目数量呈环比增长趋势，在手订单总额达33亿元；新增客户数量同比增长30%，订单和客户数量的平稳增长为公司稳健运营提供有力保障。营业收入按地域拆分，2023年公司海外客户收入5.79亿元，较去年同期大幅增长51.2%；海外新签署订单总额3.4亿元，客户服务能力进一步提升。同时公司在北加利福尼亚州和马萨诸塞州分别拥有6,000平方米和7,800平方米的产能布局，未来将积极扩张海外业务。
    竞争加剧叠加猴价下行，公司利润阶段性承压。2023年公司扣非净利润3.38亿元，同比下降66.89%；拆分净利润组成，实验室服务净利润4.73亿元，同比下降18.02%；利息收入及汇兑损益1.31亿元，与去年同期基本持平；生物资产公允价值变动损益-2.67亿元，较去年同期由盈转亏。其中实验室服务净利润下降主要受行业景气度低位影响，下游客户的订单需求量减少导致业内竞争加剧，公司拓展市场时在订单价格上做出让步。同时根据2023年12月29日中国政府采购网的招标公告，实验用猴的市场价格为12.5万元，较去年的18.2万元下跌31%；猴价的大幅回调造成公司生物资产贬值，进一步造成公司业绩阶段性承压。
    非临床业务巩固优势，临床业务完善提升。公司GLP等多项资质再获审评机构认证通过，客户服务质量不断提升。在非临床业务的眼科、心血管、精神、耳科等领域开发并优化了多种疾病模型，构建了多个大分子和小分子药物的分析评价平台。在临床业务中为基因药、罕见病、生殖、妇科、儿童、核药等特色领域提供一站式临床运营服务，并持续扩充临床检测服务的项目和种类，持续完善和提升服务能力。
    投资建议：昭衍医药作为国内临床前安评行业的龙头企业，同时拥有高门槛的GLP资质和丰富的实验动物资源，受行业景气度影响公司利润阶段性承压，长期来看整体运营状况稳健。我们下调公司2024-2026年归母净利润分别至4.95/5.81/6.72亿元，EPS分别0.66元、0.77元、0.90元，当前股价对应2024-2026年PE27/23/20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、生物资产减值风险、汇兑损益风险。

2023年报与股权激励计划点评：股权激励落地，或迎三年新周期

中炬高新(600872)
    核心观点：
    事件：3月29日，公司发布公告，2023年实现收入51.4亿元，同比-3.8%，归母净利17.0亿元，同比+386.5%，扣非归母净利5.2亿元，同比-5.8%；23Q4实现收入11.9亿元，同比-14.3%，归母净利29.7亿元，同比+393.7%，扣非归母净利0.6亿元，同比-60.0%。此外，公司发布股票激励计划（草案）与美味鲜公司未来三年战略规划。
    短期处于变革过渡期，23Q4主业略有承压。23Q4调味品主业收入同比-13.6%，主要归因于：1）2024年春节较晚导致下游渠道备货期延后；2）调味品渠道结构变革的影响仍存；3）终端家庭需求面临较高基数压力；4）新一届高管团队需要时间熟悉公司情况，变革存在阶段性的过渡期。分品类，23Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油收入同比-17.3%/+18.1%/-18.7%，鸡精鸡粉表现较好预计主要得益于渠道扩张。分渠道，23Q4末经销商2084家，较23Q3末减少1.2%，仍处于渠道调整过渡期。
    23Q4毛利率小幅改善，费用投入致扣非利润承压。23Q4毛利率为33.1%，同比+1.5pcts，预计主要得益于：1）大豆、包材类成本价格下降；2）产品结构优化，毛利率较高的鸡精鸡粉收入占比提升。23Q4销售费用率为10.7%，同比+0.7pcts，其中销售人员薪酬支出有所减少。23Q4管理费用率11.2%，同比+5.8pcts，主要系开启新一轮内部变革，解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加。土地诉讼问题解决推动23全年利润扭亏为盈，但剔除预提负债等因素影响之后，23Q4扣非归母净利率为5.1%，同比-5.9pcts，主要系短期管理费用增幅较大所致。
    股权激励落地有望助力战略新目标实现。本计划拟授予限制性股票1439万股，占公司总股本1.83%，授予价格为14.19元/股，主要覆盖7名董事、高管与322名中高层管理人员、核心骨干等。按照本计划考核目标，2024-2026年营收较2023年增速分别不低于12%/32%/95%，营业利润率不低于15%/16.5%/18%，净资产收益率不低于14%/15.5%/20%。总体来看，公司股权激励覆盖面较广，激励力度较大，考核目标积极，有望开启新一轮成长。
    发布三年战略规划方案，有望再造一个新厨邦。2026年美味鲜公司营业收入目标100亿元，营业利润目标15亿元，将通过构建“精细营销、持续创新、精益运营”三大能力，以内涵+外延双轮驱动业绩高速增长，致力成为中国最好的调味品公司，力争进入世界调味品领先行列。短期来看，考虑到2024年春节备货期后置叠加前期渠道库存水平偏低，以及终端家庭动销基数压力走低，预计24Q1收入端有望实现较快增长。
    投资建议：引入2026年盈利预测，仅考虑内生增长的情况下，预计2024~2026年归母净利润分别为7.4/9.2/11.0亿元，对应PE分别为28/23/19X，考虑到公司股权激励落地，并且通过多维度变革有望推动业绩在未来3年实现较快增长，调整至“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，行业需求下滑的风险，食品安全风险。

业绩持续增长，采浆量、产品管线双领跑

天坛生物(600161)
    核心观点：
    事件：2024.3.29公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%。扣非归母净利润11.0亿元，同比增长29.3%。2023Q4公司实现营业收入11.6亿元，同比下降14.1%；归母净利润2.22亿元，同比下降20.6%；扣非归母净利润2.25亿元，同比下降17.1%。
    2023年血制品销售实现快速增长，主力产品毛利率提升。分品类来看，2023年公司人血白蛋白实现营业收入22.5亿元，同比增长17.9%，毛利率48.7%，同比提升2.5pct；静丙实现营业收入23.2亿元，同比增长16.9%，毛利率50.4%，同比提升2.6pct；其他血液制品实现营业收入5.95亿元，同比增长68.3%，毛利率59.8%，同比下降11.4pct。
    采浆量情况良好，浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。2023年公司所属79家在营浆站采集血浆2415吨，同比增长18.67%，约占国内行业总采浆量的20%。公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，截至2024年3月，在营单采血浆站数量达80家。
    生产规模和设计产能保持国内领先水平，潜在产能逐步释放。公司新设立成都蓉生永安厂区（成都市天府国际生物城园区）、上海血制云南项目（昆明市滇中新区）、兰州血制兰州项目（兰州市国家高新技术开发区）三个血液制品生产基地，产能均为1200吨，共计3600吨。产品包含白蛋白、球蛋白和因子类。目前永安厂区已投产运行，未来云南项目和兰州项目将逐步投产，公司将拥有三个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地。
    2024年新产品有望放量，在研管线丰富。新产品来看，2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙？10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子VIII获得上市许可。目前国内神州细胞、天坛生物和正大天晴已经完成了重组人凝血因子VIII的自主研发与上市。在研产品来看，公司在研包含血液制品和基因重组产品十余个，围绕血友病等罕见病、免疫缺陷、重症感染等领域形成多品种研发管线，重组人活化凝血因子七（rhFVIIa）、皮下注射人免疫球蛋白处于III期临床试验阶段，长效重组人凝血因子VIII处于I期临床试验阶段。
    投资建议：公司在营浆站数量、采浆量持续提升，血制品销售有望持续保持国内前列。2023年新产品10%浓度静丙和重组人凝血因子VIII上市，有望带来新的增长动力。同时公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，我们预计公司2024-2026年归母净利润为13.1/15.4/18.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE为34/29/25倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

双轮驱动优势凸显，商业运营稳定增长--2023年报点评

新城控股(601155)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入1191.74亿元，同比增长3.22%；归母净利润7.37亿元，同比下降47.12%；每股收益0.33元/股，同比下降46.77%；2023年度不分红。
    所得税影响业绩增速：公司2023年实现营业收入1191.74亿元，同比增长3.22%；归母净利润7.37亿元，同比下降47.12%。归母净利润下滑较多的原因在于：1）毛利率上，公司开发业务和物业出租业务的毛利率分别下降1.51pct、2.70pct至13.91%、69.90%，其中由于开发业务受到整体市场环境及结转项目的结构变化，导致结转项目毛利率有所降低；2）所得税同比提升162.26%至40.12亿元，导致净利润和归母净利润下滑较多，主要由于部分亏损公司未确认递延所得税资产，导致公司所得税费用较2022年提升较多。费用管理上，销售费用率和管理费用率分别为4.30%、2.85%，分别较2022年下降0.46pct、1.04pct，表明公司持续加强对费用的管控。
    已售未结充足提前锁定业绩：2023年，公司实现销售面积968.78万方，同比下降18.69%；销售金额759.83亿元，同比下降34.52%；对应的销售均价为7843元/平米，同比下降19.47%。公司实现全口径资金回笼812.1亿元，全口径资金回笼率为107%。截至2023年末，公司可售土地储备3884万方，其中一二线城市占比40%、长三角三四线城市占比21%，公司在全国重点城市群、重点城市全面开拓，丰富的土地储备保障了公司持续稳步发展；截至2023年末，公司已售未结转面积2170.12万方，提前锁定未来业绩。
    商业深度运营支撑收入：公司2023年实现商业运营总收入113.24亿元，同比增长13.17%，对业绩贡献进一步提高。2023年公司新开业22个吾悦广场，包括14个自持项目以及8个代管项目，彰显公司的商业输出能力。截至2023年末，公司已开业及委托管理的吾悦广场161座，已开业面积1499.11万方，平均出租率96.48%，表现出公司的强运营能力；截至2023年末公司开业、在建及拟建吾悦广场198座，2024年预计新开业吾悦广场12座（包含委托管理在营项目），2024年商业运营总收入目标125亿元，较2023年实现的商业运营收入提高10.39%。
    融资成本下降：公司控制负债：截至2023年末公司净负债率44.1%；在手现金90亿元，经营性现金流净额102亿元，连续六年为正。融资成本下降，截至2023年末，公司整体平均融资成本为6.2%，较2022年末下降0.32pct。凭借“双轮驱动”的战略优势和经营良好的基本面，公司融资端持续突破，2023年公司完成2笔共计17亿元中票发行；2023年以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约140亿元；公司以“央地联动”模式完成11亿元境内公司债的发行，综合票面利率5.65%。
    投资建议：受到所得税的影响，公司业绩承压。2023年公司销售下滑，但已售未结资源充足，业绩提前锁定；商业运营持续增长，双轮驱动支撑公司收入；公司经营良好，融资保持通畅。考虑到公司2023年业绩受
    到拖累，我们调整公司2024-2025年归母净利润的预测，并新增2026年预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润7.45亿元、7.64亿元、8.39亿元，EPS为0.33元/股、0.34元/股、0.37元/股，对应PE为28.72X、28.02X、25.50X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、政策实施不及预期的风险、公司销售结算不及预期的风险、商业运营经营不及预期的风险、融资受到阻碍的风险。

业绩稳健增长，房建新签订单表现亮眼

中国中铁(601390)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    业绩稳健提升，资源利用收入和新签双增长。公司2023年实现营业收入1.26万亿元，同比增长9.45%，归母净利润334.83亿元，同比增长7.07%，扣非后归母净利润308.72亿元，同比增长9.3%，业绩稳健提升。按业务类型分，基础设施、装备制造、资源利用业务收入分别同比增长10.58%、5.95%、11.49%。基础设施业务中，铁路、公路和市政分别同比增长25.25%、3.30%、6.83%。2023年，公司实现新签合同总额31,006亿元，同比增长2.2%。其中，工程建造业务新签合同额占比最大，实现新签合同总额22,509.7亿元，同比增长11.4%。分业务领域来看，公路完成新签合同额2,209.9亿元，同比增长29.4%，城轨完成新签合同额1,644.8亿元，同比增长39.7%，房建完成新签合同额11,478.2亿元，同比增长37.9%。2023年公司集中力量在新兴业务领域持续发力，聚焦人工智能、工业软件、工业母机及未来空间四大领域，延伸主业优势，做专做大新能源等战新产业的建筑工程及相关工程服务业务，报告期内，公司新兴业务新签合同额3,826.7亿元，同比增长6%。
    毛利率小幅提升，经营现金流维持稳定净流入。2023年公司综合毛利率为10.01%，较2022年提升0.2pct，净利率为2.99%，较2022年下降0.05pct。其中，基础设施、设计咨询、装备制造、资源利用毛利率分别提升0.44pct、0.06pct、0.70pct、4.06pct。基础设施毛利率增加主要系公司深入推进大商务管理和工程项目管理效益提升行动，持续提升工程项目创效能力和水平；装备制造毛利率增加主要系公司进一步加强对隧道施工装备和钢结构制造与安装业务的成本管控，提升产品盈利水平。2023年公司经营现金流净额为383.63亿元，同比少流入51.88亿元，公司连续11年实现年末经营性现金流正向流入。
    “一带一路”沿线高质量发展，资源利用业务增长可期。根据商务部统计数据显示，2023年我国企业在“一带一路”共建国家承包工程完成营业额9,305.2亿元，同比增长9.8%；新签合同额16,007.3亿元，同比增长10.7%。公司是“一带一路”建设中主要的基础设施建设力量之一，参与建设的雅万高铁、孟加拉帕德玛大桥铁路连接线、刚果布桑加水电站、柬埔寨暹粒吴哥国际机场等一批海外代表性工程相继投入使用。2023年公司实现境外营业收入622.56亿元，同比增长6.54%，新签境外合同金额为1997.9亿元，同比增长8.7%。公司资源利用业务2023年实现营业收入83.67亿元，同比增长11.49%，新签合同金额334.4亿元，同比增长41.7%。公司目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，还有新鑫公司木哈尔铅锌矿和新鑫公司乌日勒敖包及张盖陶勒盖金矿两座矿山待开发，资源利用业务增长可期。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为13505.20亿元、14499.10亿元、15634.99亿元，同比分别增长6.89%、7.36%、7.83%，归母净利润分别为368.99亿元、411.17亿元、461.12亿元，同比分别增长10.20%、11.43%、12.15%，EPS分别为1.49元/股、1.66元/股、1.86元/股，对应当前股价的PE分别为4.57倍、4.10倍、3.66倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

扣非净利润高增长，低空经济率先布局

设计总院(603357)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    扣非净利润高增长，新签订单稳健提升。公司2023年实现营业收入33.88亿元，同比增长21.08%；实现归母净利润4.88亿元，同比增长10.26%；实现扣非后归母净利润5.26亿元，同比增长22.04%。2023年，公司累计新签合同总额45.82亿元，同比增长13.80%。分业务类型来看，勘察设计类业务新签合同金额共计22.68亿元，同比增长0.32%；实现收入20.81亿元，同比增长16.54%。工程管理类业务新签合同金额共计2.25亿元，同比增长8.91%；实现收入1.47亿元，同比增长10.06%。工程总承包业务新签合同金额20.89亿元，同比增长34.21%；实现收入11.48亿元，同比增长31.29%。分地区来看，安徽省内新签合同额共计35.70亿元，同比增长13.51%；实现收入28.15亿元，同比增长31.74%。安徽省外新签合同金额共计10.12亿元，同比增长14.77%；实现收入5.61亿元，同比下降14.61%。年末公司在手订单总金额85.77亿元，较2022年底增长12.75%，在手订单充足。
    毛利率有所提升。2023年公司毛利率为33.78%，同比提升2.04pct。其中，勘察设计、工程管理、工程总承包业务毛利率分别为46.84%、18.74%、12.04%，同比分别提升4.89pct、0.09pct、0.86pct。分地区来看，安徽省内毛利率为34.06%，同比提升2.05pct，安徽省外毛利率为32.38%，同比提升1.51pct。2023年公司净利率为14.58%，同比下降1.30pct。2023年公司经营现金流量净额为2.73亿元，同比减少43.57%，主要系本期项目付款高于上年同期所致。
    布局低空经济，聚焦新质生产力，加速数字化转型。近日，四部门联合印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，以发展通用航空制造业，加快航空装备创新应用，推动低空经济发展。公司在安徽省内较早布局低空经济，报告期内取得舒城通用机场选址可研阶段咨询服务项目、兰陵县通用机场前期工作费用项目、铜陵义安区枞阳县通用机场选址及可研阶段前期咨询服务、东至县通用机场选址可研阶段咨询服务、青阳通用机场选址可研阶段咨询服务、湖州南太湖（吴兴）通用机场全过程服务及航空产业园总规项目等，新签合同额3400万元。公司高度重视大模型、数字孪生等前沿技术在各业务领域中的应用与实践，持续推进数智赋能增效，在大数据与云业务、智慧交通研发与咨询、数字化建造技术、机电与信息化集成等业务领域有所成效，2023年新签数智化业务合同金额0.59亿元。未来公司将持续推进工程数智化技术与服务平台建设工作，重点打造“一大中心，四大系统”，通过行业领先的数据资源中心与协同平台解决方案，全方面赋能企业提质增效。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为39.44亿元、46.62亿元、55.35亿元，同比分别增长16.42%、17.68%、19.24%，归母净利润分别为5.62亿元、6.56亿元、7.37亿元，同比分别增长15.17%、16.69%、12.33%，EPS分别为1.00元/股、1.17元/股、1.31元/股，对应当前股价的PE分别为9.89倍、8.47倍、7.54倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

业绩符合预期，麻醉龙头成长可期

人福医药(600079)
    核心观点：
    事件：2024.3.29，公司发布2023年年报，公司实现收入245.25亿元，同比增长9.79%，归母净利润为21.34亿元，同比下降14.07%，扣非归母净利润为18.22亿元，同比增长17.72%。
    宜昌人福为公司核心收入来源，麻醉药品刚需属性奠定长期增长空间。2023年宜昌人福收入为80.60亿元，同比增长14.97%，净利润为24.29亿元，净利率为30.14%，归属母公司净利润约19亿元，贡献占比约91%。宜昌人福继续推进多科室临床应用工作，2023年麻醉药产品实现销售收入约67亿元，同比增长约16%，其中非手术科室实现销售收入约20.3亿元，同比增长约39%。短期来看，受宏观经济及政策影响，国内手术量增长可能有一定波动，但麻醉药物具有较强的临床刚需属性，核心子公司宜昌人福行业龙头地位稳固，公司中长期具有较强的增长动力。
    其余医药工业子公司经营情况整体向好，23年新增两个收入体量超过10亿元的子公司。2023年Epic Pharma全年实现营业收入10.58亿元，同比增长20.92%，实现净利润1.15亿元，同比增长44.03%。葛店人福持续拓展高端原辅料业务，经营业绩保持稳定，全年实现营业收入11.94亿元，同比增长17.57%，实现净利润1.87亿元，净利润增幅低于营业收入增幅主要由于研发费用同比增加约2300万元。新疆维药市场覆盖率大幅提升，实现营业收入10.03亿元，同比增长37.17%，实现净利润1.13亿元，同比增长13.57%。武汉人福通过布局上游原料药供应链降低生产成本，2023年实现营业收入6.89亿元，同比增长9.69%，实现净利润1.45亿元，同比增长45.10%。
    公司利润率水平总体向上，负债结构持续改善。2023年公司整体毛利率和净利率分别为45.81%和11.48%，毛利率同比上升2.28pct，净利率有所下滑，主要由于2022年出售资产的非经常损益大幅高于今年。费用率方面，2023年公司销售费用率为17.93%，管理费用率为7.22%，研发费用率为5.96%，管理、研发费用率趋于稳定，销售、财务费用率有所下降。同时，公司严格控制债务规模，持续优化债务结构，资产负债率由2023年初的50.19%降至年末的44.49%。
    投资建议：公司作为麻醉领域龙头，研发管线丰富，我们看好未来存量产品稳定增长和新产品的快速放量。我们预计公司2024-2026年收入分别为268、290、313亿元，同比增长9.14%、8.35%、8.07%，归母净利润为24.76、28.75、32.80亿元，同比增长15.98%、16.15%、14.07%，当前股价对应2024-2026年PE为13/11/10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：麻醉药品医保降价的风险、新产品研发不及预期的风险、新产品市场推广不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

全方位战略举措实现稳健增长，零售大店业务蓬勃发展

晨光股份(603899)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营收233.51亿元，同比增长16.78%；归母净利润15.27亿元，同比增长19.05%；基本每股收益1.66元。其中，公司第四季度单季实现营收74.92亿元，同比增长19.54%；归母净利润4.33亿元，同比增长24.62%。
    科力普占比提升带动毛利率、费用率下降，净利率同比实现改善。毛利率方面，2023年，公司综合毛利率为18.86%，同比下降0.5pct。其中，Q4单季毛利率为15.63%，同比下降0.91pct，环比下降6.23pct。费用率方面，2023年，公司期间费用率为10.66%，同比下降0.81pct。其中，销售费用率为6.64%，同比下降0.15pct；管理费用率为3.5%，同比下降0.47pct；研发费用率为0.76%，同比下降0.16pct；财务费用率为-0.23%，同比下降0.03pct。净利率方面，2023年，公司净利率为7.04%，同比提升0.26pct。其中，Q4单季公司净利率为6.35%，同比提升0.34pct，环比下降2.32pct。
    传统核心业务稳健增长，线上渠道快速扩张。2023年，公司传统核心业务实现营收87.09亿元，同比增长6.43%。其中，23Q4实现21.56亿元，同比增长3.76%。公司传统核心业务聚焦产品力提升，研发设计减量提质，优化产品结构，并通过内部自主孵化与外部IP合作相结合的方式丰富产品矩阵。同时，公司深化全渠道布局，聚焦重点终端和单店质量提升，积极推动直供模式落地、线上业务发展。报告期内，晨光科技实现营收8.57亿元，同比增长30%。
    零售大店业务表现亮眼，大幅增长、扭亏为盈。2023年，公司零售大店业务实现营收13.35亿元，同比增长51.03%，净利润2,291.32万元，同比扭亏为盈。其中，23Q4实现营收3.48亿元，同比增长81.08%。九木杂物社经过多年积淀实现高效运营，伴随商场客流恢复，2023年单店实现平均销售200.72万元，同比提升20.73%。同时，开店速度恢复，2023年九木杂物社门店数量达到618家，新开店129家。
    办公直销业务稳健成长，Q4发力增长20%+。2023年，公司办公直销业务实现营收133.07亿元，同比增长21.75%；净利润4.01亿元，同比增长7.98%；毛利率7.15%，同比下降1.2pct；净利率3.02%，同比下降0.38pct。其中，23Q4实现营收49.88亿元，同比增长24.8%。科力普聚焦办公一站式、MRO工业品、营销礼品和员工福利四大板块，深耕存量客户，并不断突破新客户，强化中后台综合数字化实力。
    投资建议：公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提升渠道效率，零售大店业务高速扩张、扭亏为盈，办公直销业务快速成长，未来成长性显著，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.98/2.35/2.77元，对应PE为18X/15X/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费力恢复不及预期的风险、采购需求不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

全年业绩承压，关注24年新游表现--公司2023年报点评

吉比特(603444)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度报告：2023年公司实现营业收入41.84亿元，同比下降19.02%；归属于上市公司股东的净利润11.25亿元，同比下降22.98%；扣非归母净利润11.19亿元，同比下降23.79%。其中，2023第四季度实现营业收入8.78亿元，同比下降34.35%；归母净利润2.66亿元，同比下降40.82%；扣非归母净利润2.95亿元，同比下降36.65%。
    多款核心产品流水下滑，公司整体业绩承压：公司2023年内多款核心产品流水下滑，拖累营收和净利润等均有明显下滑：1）《问道》端游营收及利润基本同比持平；2）《问道手游》《一念逍遥》营收和整体利润均同比下滑；3）《奥比岛手游》的年内流水有一定幅度下滑，但发行投入同比减少更多，因此产品整体扭亏为盈。此外，公司新上线游戏对公司业绩贡献较为有限：《飞吧龙骑士》上线后表现较亮眼，但尚未覆盖前期发行成本，目前尚未贡献利润；《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》于12月上线，上线时间较晚，截止年末仍处于亏损状态。
    年内新游储备丰富，关注后续上线表现：公司2024年储备新游比较丰富，《重装前哨》和《Monster Never Cry（代号原点）》已经上线，其中《MonsterNever Cry》上线当天登顶美国iOS手游下载榜。此外，公司年内预计还有《权剑传说》《航海王：梦想指针》《亿万光年》《封神幻想世界》《神州千食舫》即将上线，有望为公司创造增量业绩。
    研发费用率持续提升，积极拥抱AIGC：公司研发费用率持续提升，2023年公司研发费用率为16.2%，同比上升3.2pct。公司积极投资于人工智能技术，并将这些技术应用于游戏开发和运营中，目前在游戏原型和Demo制作以及素材生成上有所应用。
    投资建议：我们认为，公司短期内业绩承压，但后续新品逐渐上线将贡献增量收入和利润。基于公司2023年业绩表现，我们预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达10.62/12.07/13.81亿元，同比增长-5.57%/13.61%/14.42%，对应PE分别为13x/12x/10x，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策趋严的风险、新品上线不及预期的风险、流量成本上升的风险等。

量价齐升业绩大增，黄金龙头乘势而起--2023年年报点评

山东黄金(600547)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，公司2023年实现营业收入592.75亿元，同比增长17.83%；实现归属母公司股东净利润23.28亿元，同比增长86.57%；实现扣非后归属于母公司股东净利润22.13亿元，同比增长69.47%。公司2023Q4单季度实现营业收入179.52亿元，同比增长71.33%；实现归属母公司股东净利润9.83亿元，同比增长77.14%，环比增长111.40%；实现扣非后归属于母公司股东净利润9.34亿元，同比增长70.40，环比增长134.67%。
    公司自产金产量稳步增长：2023公司矿产金产量41.78吨，同比增长8.03%；其中银泰黄金在2023年8月14日并表后的产量为2.52吨。公司2023年矿产金产量增长的原因包括：1）三山岛金矿、西和中宝公司、金洲公司生产系统逐步优化，生产能力得到提升，矿产金产量分别增长5.74%、10.73%、15.54%；2）玲珑金矿的东风矿区复工复产，产量同比增长69.15%；3）贝拉德罗金矿采剥总量增加、难选冶矿石减少，矿产金产量同比增长6.46%；4）并购银泰黄金增加产量。2024年公司确定的矿产金产量计划不低于47吨。
    金价上涨，公司矿产金盈利增厚：2023年国内黄金现货均价同比上涨14.72%至449.66元/克。报告期内，公司各矿山通过优化采矿方法、加强技术管理和现场管理等措施，降低损失率、贫化率，使原矿品位提高，公司2023年原矿入选品位1.29克/吨（不含银泰黄金数据），同比增加0.06克/吨，其中地下矿山原矿入选品位1.88克/吨，同比增加0.04克/吨，增幅2.17%。在金价上涨的情况下严控成本，公司2023年矿产金单吨毛利同比增长29.79%至220.51元/吨，矿产金毛利率同比提升5.57个百分点至48.91%。
    内生外延，公司后劲十足：报告期内，公司持续推动资源增储，对内加强地质探矿，对外积极获取资源。外延方面公司收购银泰黄金28.89%股份；竞拍取得甘肃大桥项目采矿权，加强山东黄金在甘肃地区的资源储备；推动黄金集团所属蓬莱地区燕山矿区的矿权注入公司，将与蓬莱矿业现有矿权进行整合开发；拟从控股股东集团公司处收购国内最大单体金矿西岭金矿探矿权。公司2023年投入探矿资金5.7亿元，探矿新增金金属量36.6吨。截止2023年年底，公司控制的黄金储量达到624.64吨，同比增长10.52%。随着玲珑金矿玲珑矿区的复产，加纳卡蒂诺项目的建成投产，焦家矿区、新城金矿资源整合，预计公司未来矿产金产量有望大幅增长，叠加金价的强势上涨，支撑公司业绩高弹性释放。
    投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润36.81/66.40/80.20亿元，EPS分别为0.82/1.48/1.79元，对应2024-2026年PE为31.79/17.62/14.59倍。公司作为国内黄金行业龙头，将直接受益金价上涨，维持“推荐”评级。
    风险提示：美联储降息不及预期的风险；金价大幅下跌的风险；公司矿产金产量不及预期的风险；公司新建项目进度不及预期的风险。

23年公司营收增长稳健，畜禽养殖周期弹性可期

禾丰股份(603609)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。23年公司营收359.70亿元，同比+9.63%；归母净利润为-4.57亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.14亿元）；扣非后归母净利润为-5.03亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.20亿元）。单季度来看，23Q4公司营收90.78亿元，同比-2.29%；归母净利润-4.97亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.64亿元）；扣非后归母净利润为-4.81亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.66亿元）。
    23年公司营收稳定增长&业绩同比转亏。2023年公司业绩下滑的原因主要系下游养殖业景气度低，消费需求恢复不及预期，公司投资亏损及计提资产减值损失等。23年公司综合毛利率3.98%，同比-2.04pct；期间费用率为4.42%，同比+0.12pct。单季度来看，23Q4公司综合毛利率0.81%，同比-5.28pct；期间费用率为+4.26%，同比+0.32pct。
    饲料销量同比增长近8%，禽料增长突出。23年公司饲料业务收入164.70亿元，同比+5.29%；毛利率8.42%，同比+0.62pct；饲料外销量达430.52万吨，同比+7.88%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为155.65万吨、184.95万吨、74.21万吨，同比分别为-0.1%、+22.7%、+0.9%，结构占比分别为36.2%、43.0%、17.2%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23年下游养殖业全面亏损，叠加上游原材料价格震荡，饲料利润空间承压，低效产能持续出清。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，未来有望逐步发挥相对成本优势，市占率或将进一步提升。2024年公司计划对外实现10%以上的饲料销量增幅。
    肉禽产能稳步扩张，食品业务保持增长。23年公司禽产业收入112.12亿元，同比+20.77%；毛利率0.62%，同比-3.66pct。1）养殖端：公司继续扩大父母代鸡养殖规模，新厂力争迅速满产；商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张；公司屠宰环节毛鸡自供比例超过90%。养殖成绩方面，23年公司养殖料肉比下降至1.55、欧指提升至415。2）屠宰端：23年公司控参股合计年屠宰产能超11亿羽；合计屠宰白羽肉鸡8.1亿羽，同比+13%；合计产销分割品212万吨，同比+14%。在23年白鸡下游消费需求不及预期，行业屠宰环节陷入亏损的背景下，公司屠宰企业保持较高的存货周转速度，并通过“多品牌策略”加速开拓肉鸡分割品销售渠道。24年公司白鸡屠宰量目标为超过8.6亿羽。3）食品业务：新项目迅速扩大基础产销规模，23年公司控参股合计产销熟食调理品3.2万吨，同比+19%。
    生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷。23年公司猪产业收入25.76亿元，同比+25.19%；毛利率-9.23%，同比-13.15pct。23年生猪养殖行业整体低迷，产能去化与消费恢复速度均不及预期。公司生猪业务严控总体养殖规模、优化内部养殖结构、加强猪场管理、推动过程绩效管理体系。23年公司控参股合计出栏生猪116万头，同比+18.4万头，同比+18.9%，其中肥猪91万头、仔猪21万头、种猪4万头。24年公司生猪外销出栏目标为120-140万头，同比增长3.45%至20.69%。
    投资建议：公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业绩提供弹性空间。考虑到短期内终端肉类消费需求有待复苏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至4.84亿元、9.95亿元、13.17亿元；EPS分别为0.53元、1.08元、1.43元，对应PE为14、7、5倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。

铁路装备业务稳健增长，轨交复苏有望带动业绩弹性释放

中国中车(601766)
    核心观点：
    投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入2342.62亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润117.12亿元，同比增长0.50%；实现扣非净利润91.06亿元，同比增长14.24%。
    铁路客流复苏超预期，铁路装备业务稳健增长。2023年，国家铁路完成旅客发送量36.8亿人次，同比增长128.8%，较2019年增长2.97%，创历史新高；全年铁路固定资产投资完成7645亿元，同比增长7.5%。2024年春运铁路累计发送旅客4.84亿人次，同比增长39%，较2019年增长18.8%。铁路客流复苏超预期，公司全年业绩平稳增长，其中铁路装备业务和海外业务实现较快增长。2023年公司新签订单2986亿元，同比+6.99%，其中海外订单584亿元，同比+14.73%。2023年公司铁路装备业务收入981.91亿元，同比+18.05%，主要是动车组和客车业务收入大幅度增长。其中，动车组收入418.29亿元，同比+43.38%；客车收入96.99亿元，同比+55.68%。2023年公司继续深入推进全产业链“走出去”，雅万高铁成功载客运营；匈塞铁路高速动车组项目正式签约，实现中国高铁首次出口欧洲重大突破；出口城市轨道交通车辆交付增加，全年海外业务实现收入277.33亿元，同比+13.75%。
    毛利率稳步提升，重视研发投入打造双赛道产业新格局。2023年公司毛利率/净利率为22.27%/6.22%，同比+1.04pct/-0.22pct。公司轨交装备和新产业业务均实现毛利率的提升，其中铁路装备毛利率25.27%，同比+0.77pct；城轨与城市基础设施毛利率21.29%，同比+0.56pct；新产业毛利率19.14%，同比+1.51pct；现代服务毛利率23.53%，同比-2.20pct。净利率略有下降主要系产品质量保证准备金等部分费用增加、各类减值损失计提增加等因素影响。2023年公司销售/管理/财务费用率为3.92%/5.96%/-0.09%，同比+0.46pct/-0.05pct/+0.06pct。2023年公司全力开展关键核心技术攻关和成果转化应用工作，推进轨交、风电等各类研发项目，研发投入不断加大，带动轨交装备+清洁能源装备双赛道发展。全年投入研发费用143.64亿元，占营收的6.13%，同比+0.24pct。
    铁路装备景气复苏，有望带动业绩弹性。1）铁路客流超预期复苏下，高铁动车组新造需求向上，2023年新增高铁动车组招标164组，若维持当前配车密度，未来年均动车组需求量超200组。2）中央财经委提出大规模设备更新和降低全社会物流成本，一方面有望加速老旧内燃机车改造，拉动机车货车需求；另一方面铁路车辆庞大存量存在更新维保需求，和谐号部分车型6年进入大修期，受疫情影响而推迟的维修需求后续有望逐步释放，24年高级修首次招标323列超预期。分车型看，公司铁路装备业务中机车、动车组占比超70%且盈利能力高；分类型看，铁路装备业务中维修占比近四成，毛利率高且稳定。设备更新+铁路客货运量提升+大修周期推升铁路装备景气向上，公司作为全球轨交装备龙头，业绩弹性有望释放。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润141.57亿元、166.91亿元、196.88亿元，对应EPS为0.49、0.58、0.69元，对应PE为14倍、12倍、10倍，维持推荐评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险等，海外市场拓展不及预期的风险。

新兴装备保持高成长，轨交装备有望受益行业景气向上

时代电气(688187)
    核心观点：
    投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入217.99亿元，同比增长20.88%；实现归母净利润31.06亿元，同比增长21.51%；实现扣非净利润25.95亿元，同比增长29.89%。
    轨道交通业务稳健，新兴装备业务高增引领业绩增长。公司立足轨道交通和新能源双赛道，2023年我国铁路建设稳步复苏，城市轨道交通建设平稳运行，新能源产业保持快速发展，公司业绩创历史新高，营业收入迈上200亿元台阶。轨道交通业务板块，公司市场地位稳固，2023年城轨牵引系统国内市占率保持在50%以上，检修收入大幅增长，通信信号和海外业务持续推进，2023年轨道交通装备业务收入129.09亿元，同比+2.00%，毛利率回升2.10pct至37.88%。新兴装备板块，公司IGBT模块在轨交/电网领域市占率国内第一，在新能源汽车、氢能、光伏等新能源领域不断取得突破，持续开拓下游市场，全年实现营业收入87.32亿元，同比大幅增长69.64%，毛利率达到28.19%，同比+2.48pct。
    盈利水平提升，研发投入保持高位。2023年公司毛利率/净利率为33.86%/14.45%，同比+1.17pct/+0.08pct。2023年公司销售/管理/财务费用率为7.24%/4.78%/-1.18%，同比+1.15pct/-0.16pct/-0.12pct。公司深耕轨道交通牵引变流系统领域，新兴装备领域不断突破，技术实力领先，全年投入研发费用20.21亿元，占营业收入的9.27%。2023年公司完成CR450项目高速性能试验，基于PCU的换装变流器助力整车创下3项新速度记录；机车自动驾驶系统获国内首张SIL2级认证证书，并获朔黄铁路批量订单；光伏产品获得行业首张大功率鉴衡L4直流拉弧检测认证；三合一电驱两款平台产品完成首次装车，并实现批量交付；制氢电源助力全国首个万吨级新能源制氢项目成功产氢；深海挖沟敷设装备成功下线，填补了国内在深水海缆处理领域的技术空白。
    轨交装备受益行业复苏，新兴装备高速成长。铁路客流复苏超预期，中央财经委提出大规模设备更新和降低全社会物流成本，有望推动高铁动车组新造及维修需求共振向上，加速老旧内燃机车改造，拉动机车货车需求。公司是国内轨交牵引系统龙头，产品覆盖机车、动车、城轨等多种车型，实现了列车核心系统国产替代，轨交行业景气向上，将推动公司轨交装备业务稳健增长。在新产业业务方面，公司IGBT模块市占率领先；半导体三期项目迅速推进，宜兴产线已完成主体工程封顶；新能源乘用车电驱系统销量持续快速提升；新获北汽、上汽等多家优质客户订单，并配套整车厂出海；传感器产能持续提升，支撑交付量大幅增长。新兴装备业务作为公司第二增长极，将持续为公司贡献业绩增量。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润38.29亿元、44.13亿元、49.03亿元，对应EPS为2.70、3.12、3.46元，对应PE为18倍、15倍、14倍，维持推荐评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险等，海外市场拓展不及预期的风险。

扣非净利润高增长，现金流大幅改善

中国交建(601800)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    扣非净利润高增长，境外工程新签合同额增幅超40%。公司2023年实现营业收入7586.76亿元，同比增长5.10%，归母净利润238.12亿元，同比增长23.61%，扣非后归母净利润216.55亿元，同比增长58.18%。按业务类型分，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别为6658.66亿元、472.61亿元、534.44亿元、192.70亿元，分别同比+5.24%、-6.00%、4.92%、6.10%。2023年，公司新签合同额为17,532.15亿元，同比增长13.68%，完成年度目标的103.53%（按照董事会审议批准的在2022年新签合同额15,422.56亿元的基础上增长9.8%测算）。其中，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别为15,584.82亿元、559.72亿元、1,191.93亿元和195.68亿元，分别同比增长14%、1.95%、11.76%、43.53%。基建建设业务中，港口建设、城市建设、境外工程同比分别增长10.20%、16.78%、41.45%，道路与桥梁建设和铁路建设同比有所下降。
    毛利率小幅提升，现金流大幅改善。2023年公司毛利率为12.59%，同比提升0.94pct。其中，基建建设业务毛利率11.57%，同比增加0.97pct，主要由于海外业务和境内现汇项目贡献增加，项目管理水平提升所致；基建设计业务毛利率18.58%，同比提升1.98pct，主要由于设计业务结构调整影响所致；疏浚业务毛利率为13.11%，小幅下降0.24pct。2023年公司经营现金流净额为120.7亿元，同比增长960.5%，主要由于公司加强现金流管理和加大资产盘活力度，项目回款增加所致。
    深化布局城中村改造，高质量共建“一带一路”。公司全面深化布局城中村改造，已签约海口市横沟村城市更新--海口市城市更新首批试点项目之一、上海市青浦区华新镇凤溪社区“城中村”改造项目等一批大型城市综合体项目，片区开发模式不断成熟，经营规模不断扩大。报告期，公司立足全球视角，精准对接“一带一路”倡议部署，全力推进交通基础设施互联互通和民生改善，主动贡献中国智慧与中国方案。2023年，公司境外业务新签合同额为3,197.46亿元（约折合475.26亿美元），同比增长47.5%，约占公司新签合同额的18.24%。2023年，公司在“一带一路”共建国家实现新签合同额387.61亿美元。其中，中东地区实现新签合同额38.90亿元。自共建“一带一路”倡议提出以来，累计新签合同额2,347.58亿美元。孟加拉卡纳普里河底隧道正式通车，柬埔寨金港高速实现安全运营一周年，尼日利亚莱基港开港运营，秘鲁钱凯港项目1号码头泊位主体结构施工提前完成，波哥大地铁一号线开工建设，墨西哥玛雅铁路一标段实现全线贯通，一系列“一带一路”品牌工程大放异彩。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为8253.52亿元、8956.05亿元、9665.56亿元，分别同比增长8.79%、8.51%、7.92%，归母净利润分别为259.24亿元、278.73亿元、302.83亿元，分别同比增长8.87%、7.52%、8.65%，EPS分别为1.59元/股、1.71元/股、1.86元/股，对应当前股价的PE分别为5.17倍、4.81倍、4.42倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

2023年年报业绩点评：业绩实现高速增长，在研管线稳步推进

心脉医疗(688016)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入11.87亿元（+32.43%），归母净利润4.92亿元（+37.98%），扣非净利润4.62亿元（+42.74%），经营性现金流5.58亿元（+67.28%）；2023Q4实现营业收入2.99亿元（+28.63%），归母净利润1.04亿元（+85.74%），扣非净利润0.97亿元（+100.91%）。
    主动脉/外周血管优质管线持续放量，全年业绩实现稳定高速增长。经多年深耕，公司在主动脉切入治疗市场具备绝对优势份额，并获国内首个外周动脉支架CROWNUS，开发了Reewarm PTX药物球囊扩张导管等一系列相关产品，已发展成为我国主动脉血管介入医疗器械的龙头企业。2023年公司营收及利润均实现稳定高速增长，其中：①主动脉支架类：实现营业收入9.40亿元（+28.07%），毛利率77.37%（+1.29pct），销量同比增长27.89%，Castor、Minos持续发力，新品Talos顺利入院且实现较快得终端植入量增长；②术中支架：实现营业收入1.32亿元（+54.59%），毛利率71.95%（-0.98pct），销量增长20.44%，新品Fontus分支型术中支架系统更贴合外科手术临床需求，终端实现较好放量；③外周及其他产品：实现营业收入1.15亿元（+49.30%），毛利率71.95%（+5.00pct），销量增长50.23%，目前共有Reewarm PTX、Reewarm、Ryflumen及CROWNUS四项产品获批，已逐步形成完整得产品线布局，未来有望保持快速放量趋势并持续贡献业绩增量。
    国内下沉市场渠道布局愈发深化，海外创新产品实现顺利导入。1）国内：公司持续加大对二/三/四线城市及部分人口大县的营销渠道布局，产品市场覆盖率进一步提高，Castor已覆盖累计终端医院超1,000家，Minos覆盖累计超800家，Reewarm PTX覆盖累计超900家；2）海外：2023年实现超55%的高速增长，目前销售已覆盖31个国家，Castor在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入16个国家）；Minos在土耳其等国实现首例植入（累计进入19个国家）；Hercules Low Profile在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入21个国家）；Reewarm PTX在巴西实现首例植入。
    新品研发上市进展有序推进。截至2023年，公司已有13款产品获证，5款产品取得CE证书，逐步形成了主动脉及外周血管介入领域较为齐全的产品线。新品方面，自研阻断球囊、Cratos、Vflower已提交注册资料，Aegis II处上市前临床试验阶段，Vewatch腔静脉滤器及Fishhawk机械血栓切除导管已完成上市前临床植入，HepaFlow TIPS覆膜支架系统已获批进入创新医疗器械特别审查程序（目前处临床随访阶段），新一代外周裸球囊导管及带纤维毛栓塞弹簧圈均处注册阶段，膝下药物球囊扩张导管处上市前临床试验阶段。
    投资建议：心脉医疗是国内主动脉及外周血管介入领域的龙头企业，自主核心产品性能已部分达到国际先进水平，国内外市场持续顺利拓展，未来有望逐步成长为全球心血管领域领先企业。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为6.67/9.00/12.11亿元，同比增长35.37%/35.07%/34.48%，EPS分别为8.06/10.88/14.64元，当前股价对应2024-2026年PE为23/17/13倍，首次给予“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、研发进展进展不及预期的风险、新品推广效果不及预期的风险、产品降价超预期的风险。

分红比例大幅提升，免税龙头行稳致远

中国中免(601888)
    核心观点：
    事件：2023年公司实现营收675.4亿元/同比+24%；归母净利67.1亿元/同比+33%，扣非净利66.5亿元/同比+36%。4Q23公司实现营收167.0亿元/同比+11%，归母净利15.1亿元/同比+275%，扣非净利14.6亿元/同比+359%。
    核心销售渠道均实现恢复性增长，竞争优势持续巩固
    分渠道看，2023年公司海南地区实现营收396.5亿元/同比+14%，我们预计主要受益于：1）海南离岛免税市场实现恢复性增长；2）公司海口国际免税城进入完整运营年度，2023年实现营收68.3亿元，收入体量已达公司三亚业务的24%，并取得3300万盈利。机场免税方面，日上上海2023年实现营收178亿元/同比+26%，归母净利率约1.4%，考虑2024年受益于机场出入境客流进一步恢复+新租金协议开始执行，我们预计公司核心机场渠道盈利能力将有显著回升。此外，虽然2023年中国整体消费环境表现不佳，但公司仍在通过扩大投资巩固自身竞争优势，2023年公司三亚凤凰机场免税店二期、三亚国际免税城C区及二期项目改造升级均已成功实施，并实现对顶奢品牌LV的引入，进一步巩固自身在海南离岛免税市场的竞争优势。
    Q4毛利率表现好于21年以来同期水平，管理效能持续释放
    2023年公司免税/有税业务毛利率各为39.5%、15.3%，同比+0.1pct、-2.2pct。其中，公司Q4毛利率32.0%/同比+11pct，为2021年以来Q4同期最佳水平。净利润率方面，公司全年归母净利率9.9%/同比+0.7pct，其中Q4净利率9.0%，同比+6.3pct，环比+0.1pct。公司盈利能力改善，预计主要来自于管理效能提升及营销策略优化。机场租金协议重签由于12月才生效，预计对净利率改善影响较小，但考虑到2024年国际航班恢复率进一步提升至80%，公司与机场协议重签，带来的租金成本改善预计将在2024年得到显著体现。
    高比例分红展现头部央企担当，股息率有望逐步提升
    公司审议通过2023年利润分配方案，拟向全体股东每股派发现金红利1.65元（含税），合计拟派发现金红利34.1亿元，分红率大幅提升至51%，展现公司作为头部央企，积极响应号召提高股东回报。考虑公司整体经营稳健、资产负债结构优异，我们认为若未来分红率持续维持高位，伴随公司业绩持续增长，未来股息率将由当前的1.9%逐步提升，增强中长期投资价值。
    投资建议
    我们认为2024年核心催化在于：1）国人市内免税政策落地；2）机场口岸免税复苏+租金协议优化带来的增量贡献。中长期看，公司目前充分卡位国内核心免税流量渠道，伴随消费复苏推进，公司离岛+机场+线上+市内多维布局，将推动业绩实现持续增长。预计2024-26年公司归母净利各为82亿、98亿、114亿，对应PE各为22X、18X、16X，考虑公司对股东回报重视度提升，股息率有望随业绩增长提高，我们认为当前估值性价比较高，维持“推荐”评级。
    风险提示：口岸免税销售恢复低于预期的风险；政策进展低于预期的风险。

订单及业绩高增速，平台化布局迈向深入

奥特维(688516)
    事件：
    公司发布2023年报，公司2023年营收63.02亿元，同比增长78.05%；实现归属于母公司所有者的净利润125,582.37万元，比去年同期增长76.10%。
    核心观点：
    充沛订单保障营收高增，毛利率略有下降，预计后续随新业务规模扩大和管理效率提升毛利逐步修复。公司2023年营收63.02亿元，同比增长78.05%，营收高增速受益于光伏、锂电等多点开花。归母净利润12.56亿元，同比增长76.10%。毛利率36.55%，同比-2.37pct，主要受锂电设备、单晶炉等新产品初期毛利较低影响，后续随着新业务规模扩大，管理效率的提升，我们预计毛利的降低也会逐步修复；净利率19.91%，同比基本持平，费用率控制良好。截至2023年底，公司新签订单130.94亿元(含增值税)，同比增长77.57%，在手订单132.04亿元(含增值税)，同比增长80.33%。
    光伏设备：1）硅片生产设备：硅片分选机率先规模化应用，获低氧单晶炉大单。2022年，公司根据硅片薄片化的趋势，推出适应薄片化的超高速硅片分选机，客户包括隆基绿能、高景太阳能等主要硅片生产商，有较高市场地位。子公司松瓷机电2023年8月8日与合盛硅业签订2.9亿元大尺寸单晶炉合同，8月30日获天合光能单晶炉项目18.9亿订单。松瓷机电于5月推出低氧型单晶炉，实现更低氧含量、更低电阻率、更高少子寿命。在同等条件下，同心圆可降低50%，氧含量降低24%以上，试验线电池片效率提升0.1%，同时帮助客户提高效益、快速收回成本。此前，公司低氧型单晶炉获晶科4.8亿订单，表明设备得到下游客户认可，随着TOPCon电池的快速扩产，订单有望进一步放量。2）电池设备：激光辅助烧结设备客户端验证效果良好，产品线进一步拓展，丝印设备客户端表现良好。公司公众号9月25日推文称，公司应用基于激光辅助烧结的金属化处理方法的LEM设备通过多个龙头客户在TOPCon工艺电池端的提效验证，已经获得TOPCon头部企业量产的批量订单，将于10月份开始全面交付，将有助于全面提升该头部企业量产TOPCon的电池效率。8月16日，奥特维拟以2.7亿元现金收购普乐新能源100%股权。普乐新能源以镀膜技术为核心，具备LPCVD等太阳能电池真空镀膜设备的设计和工艺能力。该收购有助于提高公司的研发、生产能力，丰富产品结构，实现优势互补，形成新的业务增长点。当前公司丝印设备毛利率低于行业平均，量产后有望随规模效应达到行业平均水平。3）组件制造设备：串焊机优势突出，多种0BB及XBC工艺设备在客户端得到验证。目前0BB工艺同时适用于HJT和TOPCON电池。若未来0BB工艺成为行业主流，公司0BB串焊机设备的价值量有望得到进一步的提升。0BB客户端表现良好。公司串焊机具备性能优势、较强的兼容性和快速切换能力，市场地位较高。2023年公司已拿到行业龙头企业的小批量0BB串焊机订单。24年2月，奥特维收获隆基绿能2.7亿元的划焊一体机、BC印胶设备订单。
    锂电设备：模组PACK获多个订单，受益于电化学储能需求，锂电板块营收保持高增速。公司储能模组/PACK生产线已取得天合光能、阿特斯及晶科能源等知名客户的订单。随着光伏发电占比提高，储能锂电池的需求量增大，有望推动锂电设备订单增长。
    半导体设备：半导体划片机、装片机已在客户端验证，铝线键合机持续获得客户小批量订单，半导体AOI设备取得小批量订单；半导体磁拉单晶炉获得海外知名客户订单，实现公司半导体设备出口零突破。
    盈利预测及投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润16.79亿、23.28亿、29.88亿，对应EPS为7.49、10.39、13.33元，对应PE为14倍、10倍、8倍，当前维持“推荐”评级。
    风险提示：光伏政策变动的风险；下游市场需求变动的风险；客户高度集中的风险；应收账款坏账的风险。

2023年报点评：资产减值影响业绩，运营业务齐头并进

万科A(000002)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入4657.39亿元，同比下降7.56%；归母净利润121.63亿元，同比下降46.39%；基本每股收益1.03元/股，同比下降47.25%。2023年度不派发股息。
    计提减值拖累业绩：公司2023年实现营业收入4657.39亿元，同比下降7.56%，收入下滑主要受开发业务结算金额同比下滑9.6%的影响。公司2023年实现归母净利润121.63亿元，同比下降46.39%。归母净利润较收入下滑幅度大的原因在于：1）公司2023年毛利率15.23%，较2022年下降4.32pct，其中开发业务毛利率15.7%，较2022年下滑4.7pct，或由于行业销售整体承压、结算项目为土拍较热时入手；2）2023年计提资产减值34.90亿元，2022年计提金额为4.50亿元，计提减值损失增加较多，主要由于公司根据市场情况和项目销售情况对存货计提跌价准备。费用管控方面，销售费用率和管理费用率分别为2.63%、1.24%，分别较2022年提高0.17pct、下降0.66pct，费用率整体为3.87%，较2022年下降0.49pct，费用管控依然有所成效。
    销售略有下滑：公司2023年实现销售面积2466万方，同比下降6.2%；销售金额3761.2亿元，同比下降9.8%；对应销售均价15251元/平米，同比下降3.8%。按照销售金额的口径看，上海区域、南方区域、北京区域的销售金额分别占总销售金额的34.2%、23.7%、13.5%，是占比最高的三个区域。
    投资聚焦核心：公司2023年新增43个项目，总计容建面596万方，权益建面333.3万方，对应权益比例55.92%。权益地价463.2亿元，按照权益地价计算的拿地力度为12.32%；拿地平均楼面价13899元/平米，按照楼面价/销售均价计算得到的地货比为0.91。新增项目主要在北京、上海、杭州、成都等主要城市，拿地质量较高。公司在手全口径总可售土储6850.5万方，不考虑新增土储可支撑公司2-3年发展。公司开工复工面积1706.3万方，完成年初计划的102%；公司2023年竣工面积3133.5万方，完成年初计划的97.1%。2024年，公司计划开工复工面积1071.8万方，竣工面积2205.7万方，分别较2023年实际完成面积下降37.19%、29.61%。
    财务保持稳健：公司严控杠杆：截至2023年末，公司净负债率54.7%、剔除预收款的资产负债率65.5%；有息负债结构保持健康，截至2023年末，一年内到期负债624.2亿元，占总有息负债规模的19.5%；平均债务期限5.14年，较上年延长0.35年；在手现金充足，截至2023年末货币资金998.1亿元，现金短债比1.6倍，全年经营性现金净流入39.1亿元，连续15年为正；融资成本下降，2023年境内新增融资的综合成本3.61%，较2022年下降27bp；融资渠道通畅，2023年新增境内和境外融资金额分别为766亿元、131亿元。
    运营业务齐头并进：1）物流仓储：公司2023年物流业务实现经营收入41.8亿元，同比增长17.2%，其中冷链营业收入18.8亿元，同比增长
    33.9%；公司2023年新开业8个物流项目，可租赁面积43.9万方，截至2023年末累计开业项目可租赁建面1002万方。2）租赁住宅：公司旗下“泊寓”是全国最大的集中式公寓提供商，2023年租赁住宅业务实现收入34.6亿元，同比增长6.8%，2023年新增房间2.28万间，净新增开业1.35万间，截至2023年底共运营管理租赁住房23.33万间，累计开业18.01万间，业务布局全国31个城市。3）商业运营：公司商业实现营业收入91.1亿元，同比增长4.6%，其中印力管理的商业项目营收57亿元，同比增长4.1%，出租率94.8%；2023年新开业15个项目；截至2023年末，公司合计开业203个项目（不含轻资产项目），开业建面1158万方，规划中和在建商业建面305万方；公司运营的商业项目中，4个一线城市占比24%，一二线城市占超过90%，商业持续深耕核心城市。4）物业服务：公司旗下万物云实现营业收入334.2亿元，同比增长10.2%；截至2023年末，累计打造621个蝶城底盘，新增319个住宅物业项目；通过流程改造和运营优化，蝶城实现效率提升，带动整体住宅物业毛利率提升3.5pct。
    投资建议：由于开发结算和减值影响，公司2023年业绩受到拖累。2023年行业整体承压的情况下，公司销售略有下滑，投资保持审慎，聚焦核心城市；严控杠杆融资渠道通畅，财务保持稳健；各项运营业务均实现增长。考虑到行业整体承压以及公司2023年业绩受到拖累，我们调整公司2024-2025年归母净利润的预测，并新增2026年预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润122.05亿元、124.13亿元、127.55亿元，EPS为1.02元/股、1.04元/股、1.07元/股，对应PE为9.03X、8.88X、8.64X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、政策实施不及预期的风险、公司销售结算不及预期的风险。

业绩符合预期，市值考核加速价值重估

中国铁建(601186)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    业绩符合预期，减值风险逐步释放。2023年，公司实现营业收入1.14万亿元，同比增长3.80%，实现归母净利润260.97亿元，同比下降2.19%，实现扣非后归母净利润245.80亿元，同比增长1.88%。2023年，公司房地产开发业务实现营业收入832.72亿元，同比增长33.76%，主要是报告期内公司交付项目增多所致。截至报告期末，公司经营性现金流净流入204.12亿元，较2022年少流入357.23亿元，主要是报告期购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。2023年公司毛利率为10.40%，较2022年提高0.31pct；公司净利率为2.84%，较2022年下降0.06pct。2023年公司计提资产减值准备导致信用减值损失64.80亿元，较2022年增加15.92亿元；资产减值损失34.61亿元，较2022年增加4.1亿元。2023年减值准备计提导致公司利润总额减少99.41亿元。
    工程承包合同稳步增长，水利水运、房建、矿山工程增速快。公司2023年新签合同总额3.29万亿元，同比增长1.51%。按业务类型分，公司新签工程承包合同2.03万亿元，同比增长8.82%；新签绿色环保合同2559.46亿元，同比增长34.24%，主要系公司继续践行绿色理念、“双碳”要求，绿色环保产业市场影响力不断扩大；新签规划咨询合同296.84亿元，同比增长0.78%；新签工业制造合同417.53亿元，同比增长11.88%；新签新兴产业合同179.59亿元，同比增长196.98%，主要系规模较小造成的正常波动；投资运营、房地产开发、物资物流、产业金融新签合同有所下降。从细分领域看，2023年公司新签房建工程合同1.16万亿元，同比增长23.61%；新签矿山开采合同1,305.79亿元，同比增长21.23%；新签水利水运工程合同1,552.76亿元，同比增长87.32%，主要系公司坚持紧跟国家水网建设规划，不断强化防洪、水资源、水土保持及生态建设等项目承揽；新签机场工程合同68.27亿元，同比增长12.90%；新签电力工程合同1,314.59亿元，同比增长9.00%；铁路、公路、城轨、市政新签合同同比下降，铁路主要受市场影响，报告期项目招标总量较2022年减少。
    市值管理拟纳入央企负责人考核，加速公司价值重估。2024年1月24日，国资委提出将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。这一政策的实施，将有助于提升建筑央企的市场化运作水平，推动其实现可持续发展。公司目前估值为八大建筑央企最低水平，在市值考核的催化下，公司价值有望加速重估。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为1.17万亿元、1.25万亿元、1.34万亿元，分别同比增长2.59%、6.77%、7.38%，归母净利润分别为274.87亿元、302.55亿元、336.57亿元，分别同比增长5.33%、10.07%、11.24%，EPS分别为2.02元/股、2.23元/股、2.48元/股，对应当前股价的PE分别为4.20倍、3.82倍、3.43倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

核心业务平稳增长，数字转型加速全球商机落地--2023年年报业绩点评

海尔生物(688139)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入22.81亿元（-20.36%），归母净利润4.06亿元（-32.41%），扣非净利润3.31亿元（-37.83%），经营性现金流2.49亿元（-60.59%）；2023Q4实现营业收入4.55亿元（-42.37%），归母净利润0.49亿元（-64.93%），扣非净利润0.38亿元（-69.61%）。
    持续融合数智技术创新，核心业务打开新成长空间。尽管面临高基数、宏观环境弱复苏、行业政策环境变化等因素，2023年公司核心业务收入（剔除5.87亿元公共卫生防控类业务收入）仍保持略高于预期的正向增长，非存储类新产业占收入比重达38%，同比增长30%以上。1）生命科学板块：2023年实现营收10.31亿元（-17%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务下降6%，自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量，公司一方面通过CGT智能自动化细胞制备方案逐渐切入生物制药工艺环节，另一方面面向科研高校用户不断完善样本管理与多场景解决方案；2）医疗创新板块：2023年实现营收12.41亿元（-23%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长6%，用药自动化场景方案保持高速增长，血/浆站场景用户需求逐步复苏，医疗新基建、公卫体系数字化升级、血/浆站疫后复苏为板块业绩增长贡献增长驱动力。
    国内经营环境改善促进复苏，海外布局强化加速商机落地。1）国内：2023年实现营收14.89亿元（-26%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长4%，全年新增用户数量占比超30%，其中二级及以下医疗机构用户占比30%，随着国内政策环境趋于改善、招投标活动逐步恢复，国内业务有望恢复较高速稳定增长；2）海外：2023年实现营收7.83亿元（-6%），经销类业务持续增长，目前公司已搭建覆盖800多家经销商、150多个国家/地区的市场网络布局，累计400余个型号获境外认证，应用场景不断拓展，并聚焦国际化转型和产品方案升级不断促进新商机落地，成长新空间持续打开。
    业务结构升级驱动毛利改善，坚持科技创新丰富产品布局。2023年公司毛利率提升2个百分点至51%，主要受益于创新驱动业务结构升级和全流程降本增效。公司2023年研发投入3.21亿元（+10%），占营收比重14%，坚持以制冷、智能化、精密制造及材料、自动化、数字化、生物技术六大技术平台为核心，从低温向多领域产品快速拓展，并聚集数字化转型，推进以用户为中心的研发、采购、制造、市场、售后等各节点全流程数字化建设。
    投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。考虑到短期内下游需求复苏较弱，我们下调公司2024年-2026年归母净利润预测至5.06/6.25/7.65亿元，同比增长24.51%/23.71%/22.29%，EPS分别为1.59/1.97/2.41元，当前股价对应2024-2026年PE为18/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。

智能驾驶业务收入高增，在手订单充裕支撑业绩可持续增长

德赛西威(002920)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度财务报告，全年公司实现营业收入219.08亿元，同比+46.71%，实现归母净利润15.47亿元，同比+30.65%，实现扣非归母净利润14.67亿元，同比+41.37%。
    我们的分析和判断：
    智驾及网联产品业务收入高增，产品规模化生产带动Q4毛利率环比改善。
    智能驾驶及网联服务产品收入保持高速增长，2023年全年，公司三大产品线智能座舱、智能驾驶、网联服务及其他分别实现收入158.02亿元/44.85亿元/16.21亿元，同比分别+34.42%/+74.43%/+167.39%，智能驾驶收入占比增长3.25pct至20.47%，网联服务收入占比增长3.34pct至7.40%，公司业绩增长动力多元化。毛利率方面，受新产品前期推广让利以及产品规模化量产后的售价降低影响，公司毛利率有所下滑，2023年全年公司毛利率为20.44%，同比-2.59pct，主要是智能驾驶产品毛利率同比下滑5.30pct至16.22%。但产品经历产能爬坡后的量产带来了规模效应的发挥，2023年Q4，公司实现营收74.38亿元，同比+54.24%，环比+29.44%，产品上量带动收入同环比上涨，单季毛利率21.54%，环比+2.83pct，盈利能力出现明显回升态势。
    产品陆续进入量产阶段，规模效应驱动费用率优化。2023年，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为1.36%/2.28%/0.22%/9.05%，同比分别-0.22pct/-0.31pct/-0.08pct/-1.75pct。2023年公司产品在经历了前期的技术验证后陆续进入规模化量产期，产品推广力度与对新兴技术的大规模研发投入减小，叠加产品上量带来的业绩快速增长，在规模效应的驱动下，期间费用率与研发费用率下降，对冲了部分毛利率下滑影响。
    与新能源车头部玩家建立密切合作，在手订单充裕支撑业绩维持高景气度。公司依托领先的技术研发能力与头部新能源车主机厂建立了密切的合作关系，在实现新产品量产配套的同时还取得了充足的未来的新项目订单。智能座舱方面，第三代高性能智能座舱产品量产配套理想、奇瑞、广汽等客户，并进一步取得奇瑞、广汽、比亚迪等客户的新项目定点，第四代座舱产品也获得了理想、吉利、埃安、极度等客户的新项目定点，智能座舱新项目订单年化销售额突破150亿元，为公司贡献稳固的基本盘收入；智能驾驶方面，高算力平台量产配套理想、小鹏、路特斯、埃安、极氪等车企，并新获理想、埃安、吉利、长城、路特斯、极氪等超过十家车企的新项目订单，轻量级差异化平台已获得主流自主、外资品牌定点，智能驾驶新项目订单年化销售额突破80亿元，有望继续为公司的业绩增长贡献核心增量；新产品方面，车身域控制器获得理想、极氪、吉利等客户定点，毫米波雷达获得埃安、一汽红旗等客户定点，助力公司建立更全面的智能化硬件产品矩阵，提升单车配套价值量，增强客户黏性，实现业绩的可持续增长。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为260.75/296.89/325.93亿元，归母净利润分别为20.07/25.05/28.00亿元，对应EPS分别为3.62元、4.51元、5.05元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、芯片等原材料价格上涨的风险；3、市场竞争加剧的风险。

新产品业务收入快速提升，产能建设加速释放业绩增长潜力

伯特利(603596)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度财务报告，全年公司实现营业收入74.74亿元，同比+34.93%，实现归母净利润8.91亿元，同比+27.59%，实现扣非归母净利润8.55亿元，同比+36.78%，EPS为2.15元。
    我们的分析和判断：
    业务多元化进程顺利推进，新产品产能爬坡带动毛利率稳中有升。2023年公司继续推进由机械制动产品向智能电控、机械转向、轻量化等产品拓展的业务多元化进程，机械制动产品/智能电控产品/机械转向产品/其他产品分别实现营收33.68亿元/32.96亿元/4.83亿元/0.74亿元，同比分别+26.55%/+38.81%/+74.29%/+45.23%，新产品业务增速快于机械制动，为公司业绩增长带来新动能。伴随公司新产品交付加速，产能爬坡带动毛利率增长，2023年公司四大板块产品毛利率分别为21.22%/20.14%/13.67%/20.24%，同比分别-0.82pct/+0.11pct/+4.19pct/3.01pct，新产品业务毛利率均有不同程度的上涨，带动整体毛利率回升。
    期间费用率管控良好，研发费用平稳增长。2023年，公司销售/管理/财务费用率分别为1.12%/2.34%/-0.49%，同比分别+0.06pct/+0.05pct/+0.23pct，期间费用小幅增长，销售费用率的增长来源于公司业务加速拓展带来的质保费用增长，公司产品是零部件国产替代的核心领域，质量保证在公司与外资厂商的竞争中发挥重要作用，管理费用率的增长主要来源于职工薪酬，整体管控较为良好。2023年公司研发费用为4.50亿元，同比+18.97%，研发费用率为6.02%，同比-0.81pct，伴随公司新产品陆续进入量产交付期，叠加前期新技术研发不断积累成果，研发费用增速放缓，利于公司继续提升产品盈利能力。
    在手订单不断累计，加快产能扩建释放业绩增长潜力。公司已形成良好的市场声誉，引领底盘产品国产替代进程，新增定点进程快于量产交付进程，产品“供不应求”。2023年，公司EPB产品新增定点项目47项，新增量产项目33项，WCBS产品新增定点项目50项，新增量产项目25项，ADAS产品新增定点项目17项，新增量产项目11项，机械转向管柱产品新增定点项目10项，新增量产项目4项，现有产能已无法满足新增定点量产需求，公司积累可观在手订单。为释放业绩增长潜力，公司在2023年继续加速推进产能扩建，针对当前紧缺的新产品产能，新增50万套/年EPB卡钳组装产能、35万套/年WCBS阀体机加产能、60万套/年AC6执行机构组装产能、36万套/年WCBS总成组装产能、1条EPB后钳体机加生产线、15条转向节机加产线、7条转向节机加生产线等，配合公司日趋成熟的新产品研发技术，新增产能将加速满足公司客户订单需求，助力公司业绩保持高增态势。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为101.53/126.45/147.41亿元，归母净利润分别为12.37/15.96/19.56亿元，对应EPS分别为2.85元、3.68元、4.52元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、新技术研发进展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。

盈利水平持续改善，有望受益设备更新+智能化升级

中国通号(688009)
    核心观点：
    投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入370.87亿元，同比下降7.79%；实现归母净利润34.77亿元，同比下降4.30%；实现扣非净利润32.66亿元，同比下降4.41%。
    业绩承压，在手订单充足，海外市场进展顺利。2023年在宏观经济弱复苏背景下，公司业绩有所下滑。全年新签订单金额731.21亿元，同比增加0.15%。其中，铁路领域251.12亿元，同比增长5.01%；城轨领域131.80亿元，同比增长3.91%；海外领域37.40亿元，同比增长45.18%；工程总承包及其他领域310.89亿元，同比下降8.11%。截至2023年末，公司在手订单1688.31亿元，同比增长14.53%，有力支撑未来业绩释放。海外市场方面，公司具备设计研发、设备制造及工程服务的“三位一体”全产业链优势，持续加强属地化经营，在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单，稳固逐年增长的良好态势。
    收入结构优化，盈利水平提升。分板块来看，2023年公司设计集成收入117.24亿元，同比增长20.16%，收入占比提升7.35pct至31.61%；设备制造收入61.13亿元，同比增长9.64%，收入占比提升2.62pct至16.48%；系统交付服务收入114.25亿元，同比下降18.83%；工程总承包收入76.74亿元，同比下降28.48%。公司营收结构得以优化，毛利率较高的设计集成（39.68%）和设备制造（35.63%）板块占比提升，带动综合毛利率提高2.10pct至25.76%。公司费用率控制较为良好，全年销售/管理/财务费用率为2.41%/6.30%/-0.81%，同比分别+0.39pct/+0.60pct/-0.22pct。2023年公司净利率进一步回升至9.40%，同比增长0.36pct。
    持续加大研发投入，有望受益设备更新及智能化升级。公司重视技术创新，持续加大研发投入，2023年公司研发费用18.62亿元，研发费用率达到5.02%。公司在国内城市轨道交通控制系统占据40%左右市场份额；高铁弱电系统集成领域，公司相继承揽雄忻、西成、渝黔、襄荆、西十等11个项目，市场占有率超60%，进一步扩大了市场领先优势；城市轨道交通信号系统集成领域，下属卡斯柯、城交公司稳居控制系统行业前列。2023年中国通号在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标12个，市场占有率约37%，继续蝉联榜首。“十四五”时期我国预计新增铁路营业里程约2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到3.5万亿元；预计新增城市轨道交通运营里程3000公里，均与“十三五”时期基本持平。按15年更新周期计算，高铁控制系统更新周期或开启，带动新增订单增长。叠加城轨智能化趋势下信号系统升级需求，公司作为信号系统龙头厂商有望充分受益。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润35.30亿元、37.98亿元、43.36亿元，对应EPS为0.33、0.36、0.41元，对应PE为16倍、15倍、13倍，首次覆盖给予推荐评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险，市场竞争加剧的风险等。

数字化初显成效，低空经济空间广阔

华设集团(603018)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    检测业务需求释放，水利、轨道新签合同高增长。2023年公司实现营业收入53.53亿元，同比减少8.32%，主要系占比较高的勘察设计和EPC及项目全过程管理收入较上年有所下滑；实现归母净利润6.98亿元，同比增长2.08%；实现扣非后归母净利润6.78亿元，同比增长3.18%。按业务类型，规划研究/勘察设计/综合检测/数字及智慧业务/低碳及环保业务/EPC及项目全过程管理分别实现营业收入4.84/31.71/5.16/3.90/4.22/3.18亿元，分别同比+7.72%/-14.72%/+32.30%/+17.83%/-22.31%/-4.71%。在新签合同方面，2023年公司公路、水运、水利、轨道、环保、智能板块业务新签合同较2022年均实现同比增长，其中水利、轨道板块业务同比增长超过30%。
    盈利能力有所提升，现金流略有改善。2023年，公司综合毛利率为39%，同比提升2.05pct，净利率为13.33%，同比提升1.18pct，盈利能力有所提升。其中，规划研究毛利率为49.49%，同比提升5.52pct，数字及智慧业务毛利率为47.76%，同比提升7.55pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为4.99亿元，较2022年多流入0.99亿元，经营现金流略有改善。
    数字化转型初显成效，低空经济迎来发展机遇。公司主要以控股子公司江苏狄诺尼作为数字化转型的核心主体。2023年公司数字智慧业务实现营业收入3.90亿元，同比增长17.83%；2023年狄诺尼新承接合同额同比增长约70%，营业收入同比增长超过100%，实现翻番。狄诺尼目前已有AIRoad2.0、VRRoad2.0、EICAD5.0三大产品，建成EICAD+AIRoad交互式数字化设计平台。狄诺尼AI实验室基于通用语言模型（GLM）进行训练，研发“能对话、懂设计、善解人意”的数字人——“AI精灵”，并嵌入到AIRoad快速方案设计系统中，不断提升方案设计阶段的工作效率。近日，工业和信息化部、科学技术部、财政部、中国民用航空局四部门联合印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，以发展通用航空制造业，加快航空装备创新应用，推动低空经济发展。公司开展运输机场及通用机场规划设计与咨询全专业全过程的技术服务，在低空经济领域具备丰富的经验和深厚的技术积累，可提供包括低空政策咨询、标准制定、规划设计、空域管理、系统开发以及行业应用等在内的全方位服务。此外，在省市低空智能管理系统建设、无人机运维等业务领域，持续提升项目后期运营服务水平，并开发多元化应用场景。在低空经济发展机遇下公司有望充分受益。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为57.08亿元、61.00亿元、65.46亿元，同比分别增长6.62%、6.88%、7.30%，归母净利润分别为7.54亿元、8.39亿元、9.24亿元，同比分别增长8.04%、11.30%、10.16%，EPS分别为1.10元/股、1.23元/股、1.35元/股，对应当前股价的PE分别为7.18倍、6.45倍、5.86倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

业绩稳健提升，现金流有所改善

安徽建工(600502)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。
    业绩稳健增长，在手订单饱满。2023年公司实现营业收入912.44亿元、同比增长13.88%，归母净利润15.53亿元、同比增长12.57%，扣非后归母净利润14.22亿元，同比增长7.72%。其中，工程施工业务占比最高，实现收入716.39亿元，同比增长15.92%，占营业收入的78.51%；房地产业务实现营业收入71.52亿元，同比减少5.79%，占营业收入的7.84%。受益于国家持续聚焦“两新一重”和短板弱项等投资建设，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，以及安徽加快融入长三角等为基建行业发展创造的政策红利，公司2023年新签合同金额1510.70亿元，同比增长13.81%，其中，基建工程及投资新签合同金额981.75亿元，同比增长18.33%。基建工程分业务看，路桥工程新签合同金额占比较多，新签合同金额501.56亿元，同比增长20.93%；港航工程的新签合同金额增幅超过60%。截至2023年底，公司在手订单1213.18亿元，在手订单饱满。
    毛利率小幅上升，现金流有所改善。公司2023年综合毛利率为12.44%，同比提升0.77pct。分行业看，建筑施工毛利率为9.74%，同比上升1.10pct；房地产毛利率为8.04%，同比下降5.48pct；其他业务毛利率为14.82%，同比下降0.81pct。2023年公司销售费用同比增加20.40%，主要系房地产销售代理费增加所致；管理费用同比增长12.30%，主要系职工薪酬增加所致；财务费用同比增长6.18%，主要系利息收入减少所致。2023年公司经营性现金流净流入36.71亿元，较2022年实现转正，经营现金流有所改善，主要系回收债权所致。
    聚焦新兴产业，三大工程充分受益。公司坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，全面贯彻新发展理念，围绕增强核心功能，着力提升核心竞争力。公司聚焦新兴产业，紧跟政策风口，发展和主业相关度高的高速公路、城镇化建设、村镇改造、光伏建筑、产业园区运营等业务，在保持总量增长基础上，加快提升非施工业务比重。聚焦产业链布局，建筑施工类业务向“专精特强”方向发展，投资类业务重点紧盯有固定收益来源、稳定现金流的项目，转型发展类业务要做大市场增量，实现内部协同和外部开拓“两手抓、两手硬”。公司积极贯彻“三大工程”战略，预计在政策加持下，国家骨干水网、超大特大城市城中村改造、“平急两用”基础设施、综合交通运输体系及新能源、生态环保、高标准农田等新兴领域将迎来较快发展期，公司有望充分受益。
    投资建议：公司受益于安徽省对基建和房建投入的力度不断加大，并不断提升新兴业务的竞争力。预计公司2024-2026年营收分别为1008.19亿元、1155.90亿元、1329.87亿元，同比分别增长10.49%、14.65%、15.05%，归母净利润分别为17.58亿元、19.70亿元、22.59亿元，同比分别增长13.18%、12.07%、14.64%，EPS分别为1.02元/股、1.15元/股、1.32元/股，对应当前股价的PE分别为4.63倍、4.13倍、3.60倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；新兴业务开发不及预期的风险。

2023年报与员工持股计划（草案）点评：旺季实现环比改善，新激励开启新一轮成长

点评：旺季实现环比改善，新激励开启新一轮成长》研报附件原文摘录）
天味食品(603317)
    核心观点：
    事件：3月27日，公司发布公告，2023年实现收入31.5亿元，同比+17%，归母净利4.6亿元，同比+33.7%；23Q4实现收入9.1亿元，同比+17%，归母净利1.4亿元，同比+39.9%。此外，公司发布2024年员工持股计划（草案）。
    新品上市+定制餐调修复+冬调动销旺盛推动23Q4环比提速增长。23Q4收入同比+17%，虽然受冬季气温偏暖、宏观复苏节奏偏慢以及春节延期等因素影响，但公司收入端仍实现较快增长，主要得益于：1）23Q3公司对火锅调料执行低库存操作，23Q4部分产品补库存，此外厚火锅等新品对收入亦有贡献；2）猪价持续处于低位，23Q4香肠腊肉调料收入同比+85.6%；3）近2年公司的渠道精耕政策红利持续释放，叠加定制餐调渠道低基数背景下实现高速增长；4）并表食萃食品贡献部分增量，反映为23Q4电商收入同比+80.3%。
    产品结构变化+成本下降+效率提升推动23Q4净利率持续改善。23Q4毛利率为40.3%，同比+6.3pcts，预计主要得益于：1）产品结构优化，毛利率较高的香肠腊肉调料收入占比提升；2）油脂、包材类成本价格下降。23Q4销售费用率为18.5%，同比+4pcts，预计主要系年底员工奖金发放以及旺季费用集中投放所致，但全年来看销售费用效率有提升。23Q4管理费用率5.5%，同比-1.1pcts，主要得益于数字化管理与渠道精耕推动费效率有所提升。23Q4归母净利率为14.9%，同比+2.4pcts，延续23年前三季度的改善趋势。
    发布员工持股计划有望开启新一轮成长。本计划合计受让的股份总数不超过576万股，占公司当前总股本的0.54%，购买股份价格为6.53元/股，股票来源为此前回购的公司股票，主要覆盖6名高管与114名中高层管理人员、核心骨干等。本计划仅考核营收：1）解锁期一，以2023年为基数，2024年增速不低于10%；2）解锁期二，以2023年为基数，2025年增速不低于26.5%，对应2年CAGR约12.5%。总体来看，公司上一轮股权激励取得较好效果，本轮员工持股计划有望开启新一轮成长。
    短期关注小龙虾价格与小B端拓展节奏，中长期仍有望延续较快增长。短期看，1月天气转冷叠加年初以来宏观需求逐渐改善，24Q1收入端有望实现较快增长，24Q2建议关注小龙虾价格对调料产品需求的影响以及小B端渠道拓展节奏。长期看，1）考虑到新增企业数量与现有企业产能扩张进度，预计行业竞争延续阶段性趋缓；2）经销商持续优化精耕，公司渠道长期竞争力有望增强；3）客户结构优化，一方面加快小B端扩张与签约团餐客户贡献收入，另一方面积极布局电商、新零售渠道；4）底料、酸菜鱼、小龙虾调料等核心单品通过产品矩阵优化延长产品生命周期，同时钵钵鸡、卤味料、大盘鸡调料等潜力单品有望推动收入延续较快增长；5）毛利率与费用率中短期有望延续向好趋势。
    投资建议：引入2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为5.5/6.5/7.5亿元，分别同比+20.5%/18.0%/16.2%，EPS分别为0.52/0.61/0.71元，对应PE为24/20/18X，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，行业需求下滑的风险，小B端拓展不及预期的风险，食品安全风险。

2023年度业绩点评：全年角度增长逻辑未变

青岛啤酒(600600)
    核心观点：
    事件：公司发布年报，2023年实现收入339亿元，同比+5.5%；扣非归母净利37.2亿元，同比+15.9%。
    Q4利润低于预期：拆分23Q4来看，公司营收29.6亿元，同比-3.4%；扣非归母净利-8.8亿元，亏损额比去年多增2.2亿元。Q4利润比我们预期低一些，主要因Q4销售费用和管理费用比我们预期高。Q4销售费用高因去年10月舆情事件加大了品宣投入，以及低端产品萎缩也拉低了费效比。Q4管理费用高因公司根据国家政策于2023/10/1开始实施企业年金计划，有部分一次性补充缴纳。
    销量年内波动产生预期差，而产品结构升级态势稳定：2023年公司啤酒整体销量同比-0.8%、ASP同比+6.2%。2023全年销量801万吨对比前几年保持稳定，但在年内呈现前高后低的波动，主要因疫情管控放开之后以及淄博烧烤等热点使上半年渠道商预期过高，而下半年经济低迷使低端产品消费收缩。ASP方面，尽管去年经济承压，2023年ASP的提升幅度令人满意。其中青岛品牌保持了稳健的增长，收入同比+8.6%、销量同比+2.7%、ASP同比+5.8%；其中中高端以上产品销量同比+10.5%，占公司总销量比重已至40.4%；在中低档产品部分，销量同比-5%下降幅度稍大，但ASP仍在提升。
    2023年盈利能力保持提升，我们对2024年盈利能力展望更乐观：从2023全年维度来看，公司盈利能力保持提升。全年扣非归母净利率11%，同比+1pct。其中毛利率同比+1.8pct，销售费用率同比+0.8pct，管理费用率同比-0.1pct，其他收益占比保持稳定。盈利能力的提升主要来自于产品结构的提升。展望2024年，在产品结构持续提升，原材料成本端确定性下降，全年维度费用率可控或有优化的情况下，我们预期2024年利润端将有更好表现。
    常态化分红比例提升：公司根据公司利润分配预案，2023年度每股拟派发现金股利2元，股利支付率64%，对比当前股价股息率2.4%。由于去年实施了创牌120周年特别分红，如不考虑这部分，2023年分红比例较以往年度提升。
    投资建议：2023年内的销量波动使市场对公司产生预期差，是引起股价波动的主要原因；尽管经济低迷，驱动公司业绩增长的ASP提升并没有令人失望。展望2024年，我们对公司ASP保持提升充满信心，在更低的原料成本基础上，利润端或有超预期表现。我们调整盈利预测至2024-2026年EPS分别为3.83、4.34、4.78元，2024/3/27收盘价83.76元对应P/E分别为22/19/18倍。当前估值对比历史较低，且公司提高了分红比例，维持“推荐”评级。
    风险提示：低端产品销量超预期下滑的风险；ASP提升不及预期的风险。

业绩、逻辑全面兑现，公司中期成长动能依然充足

米奥会展(300795)
    核心观点：
    事件：2023年公司实现营收8.35亿元/同比+140%，实现归母净利1.88亿元/同比+274%，实现扣非净利1.82亿元/同比+406%。其中，4Q23公司实现营收3.66亿元/同比+75%，实现归母净利1.06亿元/同比+70%，实现扣非母净利1.04亿元/同比+91%。
    23年公司展会业务全面恢复，合同负债反映24年企业出海参展需求仍强
    2023年公司全面兑现展会服务区域拓宽、单展规模扩大的成长逻辑，全年成功在一带一路重要节点国家、RCEP国家，新兴市场国家、发达国家等10余不同经济体举办境外线下自办展，总展位数超1.3万个，同比2022年增长约106%，创历史新高。从合同负债情况看，公司4Q23合同负债金额约0.92亿元/同比+33%，反映2024年中国境内企业出海开拓市场的需求依然强劲。
    规模、品牌效应显现，公司盈利能力创历史新高
    2023年公司主营业务毛利率50.1%/同比2019年+3.8pct，实现净利率23.6%/同比2019年+8.1pct。公司毛利率、净利率新高主要受益于单展规模扩大、品牌效应提升、数字化投入带来的三重催化。其中：1）公司迪拜/印尼/日本展会规模均较2019年同期有显著提升，推动展馆租金、人员、营销费用优化，规模效应释放；2）品牌效应方面，2023年公司出国办展面积、组织参展企业数量、展位数均超过2023年审批执行的出国办展项目比重的50%，已成为中国企业出海参展的重要渠道；3）疫情期间公司数字化投入推动销售费用率优化作。从主要期间费用中的销售费用看，2023年公司销售费用率16.7%/同比2019年-4.2pct。
    投资建议
    出海扩张目前已成为中国企业与政府共识，公司作为服务中国企业出海的重要渠道，未来将持续受益于这一产业趋势。此外，我们认为公司未来成长路径仍在于展会规模、数量、单价（专业展+数字化服务）的三维扩张，叠加民营企业具备灵活的管理、激励机制，中长期公司的成长动能依然充足。我们预计公司2024-26年归母净利各为2.8、3.6、4.4亿元，对应PE各为22X、17X、14X，维持“推荐”评级。
    风险提示：全球地缘政治动荡的风险；专业展转型低于预期的风险。

海外市场加速拓展，盈利能力再提升

海天精工(601882)
    核心观点：
    投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入33.23亿元，同比增长4.59%；实现归母净利润6.09亿元，同比增长17.06%；实现扣非净利润5.37亿元，同比增长13.87%。
    业绩表现好于行业，Q4业绩环比改善。面对2023年行业需求减弱，市场竞争加剧，公司持续推进产品开发，拓展型号谱系，针对新能源汽车领域的高速加工需求，推出为大型一体化压铸件开发的双五轴高速铣削中心等专机，并针对海外市场需求研发高性价比机型，不断提升全球市场竞争力，实现全年收入正增长。Q4单季度公司收入8.16亿元，同比/环比增长0.65%/0.52%；实现净利润1.46亿元，同比/环比增长11.47%/2.64%。分产品来看，数控龙门加工中心和数控立式加工中心受国内需求景气低迷影响，销售收入有所下滑。2023年公司数控龙门加工中心收入17.02亿元，同比下降6.29%；数控卧式加工中心收入4.92亿元，同比增长48.30%；数控立式加工中心收入7.92亿元，同比下降5.34%。
    产品高端化发展，盈利水平延续提升态势。公司产品定位高端，竞争力不断提升，盈利能力逐年增强。2023年公司毛利率/净利率为29.94%/18.34%，同比+2.63pct/+1.95pct。各类型产品毛利率均实现不同程度增长，其中数控龙门加工中心/数控卧式加工中心/数控立式加工中心毛利率分别为31.21%/36.34%/22.48%，同比增加0.26pct/1.28pct/5.63pct。公司费用管控较为良好，全年销售/管理/财务费用率分别为5.66%/1.19%/-0.33%，同比+0.86pct/-0.12pct/+0.70pct。销售费用率和财务费用率的增长主要系海外收入快速增长且海外销售服务费率高，以及汇兑收益减少。
    机床行业迎自主可控+周期回升+出海加速，公司作为行业龙头有望率先受益。分市场来看，2023年公司国内收入26.71亿元，同比下降4.17%；海外收入5.94亿元，同比增长76.06%，收入占比提升7.25pct至17.87%，弥补了国内市场的下滑。同时，海外市场毛利率提高3.34pct至39.29%，高于国内毛利率11.38pct，拉动公司综合毛利率提升。2023年公司完成了新加坡和泰国子公司的筹建，在国内打造以宁波为中心，以大连和华南为两翼的生产基地的基础上，开始筹建海外区域产能，进一步深化海外市场布局。目前我国机床行业大小周期见底回升，政策支持产业链各环节自主可控，零部件自制以及数控系统国产化有望进一步带动整机国产化提升，进口替代市场空间广阔。布局高端机床产品和核心零部件自主可控的公司竞争力将持续增强，打开国产替代和出海市场空间。随着宏观经济企稳，公司作为行业龙头，将充分受益大规模设备更新等政策支持和周期回升、国产替代带动的国内需求改善，以及出海加速带来的海外业务持续放量。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润7.26亿元、8.67亿元、10.13亿元，对应EPS为1.39、1.66、1.94元，对应PE为19倍、16倍、14倍，维持推荐评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险，市场竞争加剧的风险等。

规模效应助力单车盈利提升，技术进步扩大规模与成本优势

比亚迪(002594)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度财务报告，全年公司实现营业收入6023.15亿元，同比+42.04%，实现归母净利润300.41亿元，同比+80.72%，实现扣非归母净利润284.62亿元，同比+82.01%，EPS为10.32元。
    我们的分析和判断：
    乘用车销量高增驱动营收增长，碳酸锂成本下行叠加规模效应助力单车利润再提升。公司营收增量主要来源于新能源乘用车销量的高速增长，2023年全年公司乘用车销售301.29万辆，同比+69.07%，贡献营业收入4066.28亿元，同比+49.37%，单车均价为13.5万元（剔除增值税），同比-11.66%，单车均价的下滑主要是由于公司2023年初推出旗下主力产品的冠军版改款，依托行业领先的新能源产品制造技术，以更低的产品售价引领新能源车对燃油车的替代，但公司不断升级产品性能，做到“降价不降配”，驱动自主品牌新能源产品的持续升级。公司销量高增和技术升级带来的规模效应叠加碳酸锂价格回落带动公司盈利能力的继续提升，2023年全年汽车、汽车相关产品及其他产品毛利率同比上升2.63pct至23.02%，对冲了公司产品降价影响，驱动单车利润上升。剔除比亚迪电子盈利，在光伏及储能业务盈亏平衡的假设下，2023年公司单车利润为0.91万元，同比+5.11%，其中下半年单车利润为0.99万元，环比上半年提升23.79%，领先的新能源车制造与技术优势是公司在竞争激烈的市场保持龙头地位的核心竞争壁垒。
    期间费用结构继续优化，渠道建设加速为全产品矩阵夯实基础。2023年，公司销售/管理/财务费用率分别为4.19%/2.23%/-0.24%，同比分别+0.63pct/-0.12pct/+0.14pct，期间费用结构继续优化，一方面，销售费用率的上涨主要来源于渠道扩张带来的费用增长，类比大众的“高尔夫+帕萨特+奥迪+保时捷”的5-100万元产品价格带，公司已形成“王朝+海洋+腾势+仰望+方程豹”的完备产品矩阵，覆盖低-中-高端全价格带，渠道建设加速将为销量的继续增长夯实基础；另一方面，管理费用率在营收高增带来的规模效应下继续优化，管理效能不断提升。
    高强度研发加速技术成果转化，新技术继续扩大规模与成本优势。2023年公司研发费用为395.75亿元，同比+112.15%，研发费用率为6.57%，同比+2.17pct，截止2023年底，公司研发人员数量为10.28万人，同比+47.56%，研发人员占比上升至14.62%，公司将继续以研发为驱动，巩固规模与成本优势。规模优势方面，2023年公司相继发布易四方、云辇、DMO超级混动越野平台等颠覆性技术，为高端产品带来差异化竞争力，高端品牌销量节节攀升。2024年初，公司发布璇玑架构，实现电动化与智能化高效融合，有望继续引领行业技术进步，依托新兴技术成果带来的产品差异化竞争优势推动新能源车对燃油车的持续替代；成本优势方面，2024年初，公司推出主力产品改款-荣耀版，在提升配置的同时进一步降低产品售价，电动化技术的迭代进步为产品价格的持续下探打下坚实基础，助力公司在引领新能源车对燃油车的加速替代的过程中维持稳定的盈利水平。展望后续，公司还将在今年发布新一代插混系统平台，有望应用于秦L、海豹06等新车型，带来产品的进一步降本增效，助力公司在新能源车市场格局重塑的进程中稳中有进。我们认为公司在电动化、智能化的技术领先优势将持续带动公司销量增长，因此维持对公司全年销售380万辆，出口50万辆的销量预期不变。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为7502.12/9029.17/10156.81亿元，归母净利润分别为373.08/472.62/561.13亿元，对应EPS分别为12.82元、16.23元、19.27元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、新能源车销量不及预期的风险；2、海外市场拓展面临政策不确定性的风险；3、市场竞争加剧的风险。

汽车试验场领军企业，智能网联试验场打开业绩第二增长极

中汽股份(301215)
    核心观点：
    汽车试验场领军企业，拥抱汽车产业智能化、网联化浪潮。公司于2011年成立，2015年正式投产盐城汽车试验场，2022年于创业板挂牌上市，成为A股市场第一支上市的汽车试验场公司，并利用募集资金投建长三角（盐城）智能网联汽车试验场项目，顺应汽车产业智能化、网联化趋势，为客户提供智能化、网联化相关功能试验的专属道路场地，该场地预计2024年6月底投入运营，稳态收入贡献可达4.5亿元。财务指标方面，2023年前三季度公司实现营收2.62亿元，同比+11.04%，实现归母净利润1.23亿元，同比+18.12%，主要受益于自主品牌市场份额提升带来的业务需求量增长。智能网联汽车试验场项目投入运营后，公司业绩增长潜力将进一步激发。
    场地规模优势明显，完备试验道路配置满足多样化测试业务需求。公司是市场中的头部第三方试验场企业，场地规模位居行业第一梯队，具备场地规模大、道路种类齐全、配套服务设施完备等优势，可以满足客户的多样化测试需求，为客户提供一站式服务。公司控股母公司中汽中心是全国仅有的6家全资质汽车检测机构之一，作为全球九大NCAP成员之一，检测能力位居行业龙头，并引领了我国智能网联汽车检测的标准体系发展。中汽中心多年来稳居公司第二大客户，为公司贡献稳定的营业收入，是公司可持续发展的基石。
    新能源发展提速带动智能网联汽车走向标准化发展，带来业绩增长新空间。
    新能源车产业发展进入加速阶段，2023年新发布车型、渗透率均创历史新高，车型迭代加速带来更多汽车测试业务需求，叠加自主品牌市场份额不断增长，公司客户基础不断扩张。智驾方面，伴随以特斯拉、小鹏、华为为代表的企业不断积累高阶智驾技术成果，智驾技术路线向“BEV+Transformer”+激光雷达+多传感器+高算力芯片的方向收敛，技术路线收敛利于智能网联汽车的标准化体系建立，带动智能网联汽车检测市场进入高速发展期。
    投资建议：预计公司2023-2025年营业收入分别为3.89亿元、5.36亿元、7.70亿元，同比分别为+19.86%、+37.83%、+43.61%，归母净利润分别为1.70亿元、2.38亿元、3.82亿元，对应EPS分别为0.13元、0.18元、0.29元。综合考虑绝对估值与相对估值法，给予公司目标价区间7.98-8.64元，对应市值区间105.50-114.22亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：智能网联汽车标准推出不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能网联汽车渗透率增长不及预期的风险。

业绩稳健提升，水泥运维订单亮眼

中材国际(600970)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    业绩如期稳健提升，水泥运维新签订单高增长。2023年公司实现营业收入457.99亿元，同比增加6.94%；实现归母净利润29.16亿元，同比增长14.74%；实现扣非后归母净利润26.77亿元，同比增长26.84%。按业务类型，工程技术服务/高端装备/生产运营实现营业收入266.65/71.76/106亿元，同比增长7.55%/2%/13.83%。2023年，公司新签合同额616.44亿元，同比增长18%，其中，水泥运维新签合同27.36亿元，同比增长61%，工程技术服务新签合同390.67亿元，同比增长21%。
    盈利能力有所提升，现金流明显改善。2023年，公司综合毛利率为19.43%，同比提升2.09pct，净利率为6.96%，同比提升0.95pct，盈利能力有所提升。其中，工程技术服务毛利率15.73%，同比提升3.47pct，境外业务毛利率为21.2%，同比提升4.24pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为35.36亿元，较2022年多流入23.96亿元，改善主要是由于公司加强合同结算，积极督促项目回款所致。投资活动产生的现金流量净额为-9.04亿元，较2022年少流出2.48亿元，主要是上年同期购买绿色数智双碳创新中心及支付博宇机电股权款金额较大所致。筹资活动产生的现金流量净额为-17.08亿元，较2022年多流出9.92亿元，主要是本年借款净流入减少及支付同一控制下收购合肥院股权款所致。
    加快数智、低碳转型，积极拓展“一带一路”沿线。2023年公司加大科技攻关力度，强化关键核心技术攻关，研发费用18.42亿元，同比增长13.22%。在数字经济大背景下，公司全力推动数字化战略落地执行，组建中材国际智能科技有限公司，打造数字中材国际建设服务商和工业智能化整体解决方案服务商。在“双碳“大背景下，公司大力推进绿色低碳技术研发与产业化应用，全球水泥行业全氧燃烧耦合碳捕集技术规模最大、中国建材集团水泥板块首个碳捕集项目——青州中联年产20万吨二氧化碳全氧燃烧富集提纯示范项目顺利点火；公司相继成功签约欧洲两条工业化应用的全氧燃烧熟料线工程项目。公司自主研发的绿色低碳水泥工厂数字化设计建造技术成功应用于铜川尧柏、玉山南方等生产线。2023年，公司境外新签订单增速亮眼，新签合同额333.07亿元，同比增长55%，增量主要来自于“一带一路”沿线国家的基建需求、高端装备需求和水泥运维服务需求。受疫情放开后经济回暖影响，境外市场将呈现恢复性增长的局面，“一带一路“沿线市场空间广阔。
    投资建议：公司是水泥工程行业龙头企业，将充分受益于“双碳”背景下的水泥行业转型升级；公司作为国际工程承包企业，将充分受益“一带一路”沿线带来的业务机会。预计公司2024-2026年营收分别为499.64亿元、547.70亿元、604.32亿元，同比分别增长9.09%、9.62%、10.34%，归母净利润分别为33.83亿元、39.52亿元、43.83亿元，同比分别增长16.03%、16.80%、10.93%，EPS分别为1.28元/股、1.50元/股、1.66元/股，对应当前股价的PE分别为8.51倍、7.28倍、6.56倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

宠食国货翘楚，乘风破浪突围

乖宝宠物(301498)
    核心观点：
    乖宝宠物：国产宠物食品龙头扬帆起航。公司深耕行业近20载，2013年以来着力由代工厂商向自有品牌转型。22年公司实现营收33.98亿元，同比+31.93%，为我国上市宠食企业规模第一。预计23年归母净利润4.1-4.4亿元，实现超预期增长，主要系公司自有品牌快速增长、高端产品线表现亮眼、23H2国外代工恢复较快等。公司盈利能力领先同行，经营管理能力较强。
    宠物食品行业持续扩容，国产龙头替代大有可为。一方面，我国宠物数量增加、宠均消费提升趋势明显，有望共同驱动行业扩容。另一方面，我国宠物食品行业尚处早期发展阶段，集中度远低于发达国家水平，近年进口品牌市占率明显逐渐被国产品牌瓜分。预计随着国产品牌开拓高端市场、稳固中端市场优势，完善产品和渠道布局，龙头企业有望保持高增长。
    公司核心竞争力：品牌、产品、渠道全方位优势，助力高弹性增长。（1）品牌：自有品牌+OEM/ODM双轮驱动。自有品牌业务主要以麦富迪品牌在国内销售，覆盖宠物食品全品类，并以弗列加特、Waggin Train构建多品牌矩阵。22年自有品牌收入20.46亿元，18-22年CAGR超42%，持续高增长；占主营收入的比超60%，未来将持续作为发展战略核心。OEM/ODM业务主要面向国外，规模和盈利能力均稳定向好。（2）产品：公司高毛利的主粮品类占比持续提升，22年主粮毛利率为41.92%，占主营收入比例提升至41.09%，是公司重要的利润增长点。此外，公司研发创新能力行业领先；募投项目和超募资金项目建设进展良好，投产后将大幅增加主粮和零食产能，助力长期成长。（3）渠道：原料端，公司供应商稳定可靠，成本优势突出。销售端，公司线上渠道优势显著，抖音等新兴平台表现亮眼，直销占比提升增强盈利能力。
    投资建议：我们预计23-25年公司营收42.41、51.78、63.79亿元，同比增长24.81%、22.10%、23.20%；归母净利润4.14、5.26、6.48亿元，同比增长54.97%、27.13%、23.17%；EPS分别为1.03元、1.31元、1.62元。基于DCF、PE估值，我们认为公司尚有较大潜在空间。考虑国内宠物食品行业持续扩容，公司作为龙头企业未来业绩高弹性增长可期，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险；产品销量不及预期的风险；汇率波动的风险；贸易摩擦的风险。

全年业绩符合预期，看好公司可持续发展

云天化(600096)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入690.60亿元，同比下滑8.30%；归母净利润45.22亿元，同比下滑24.90%。其中，四季度公司实现营业收入157.58亿元，同比下滑16.42%、环比下滑12.86%；归母净利润8.18亿元，同比下滑8.20%、环比下滑20.35%。
    化肥等主营产品量增价跌，致全年业绩回落报告期内，公司主营业务经营平稳，磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化4.05%、52.82%、27.07%、6.97%、-1.35%、-2.16%。其中，复合肥、尿素销量同比涨幅较高，主要系23Q2起公司新增子公司青海云天化所致。价格方面，受下游需求不振、硫磺及煤等原材料价格回落，以及部分产品行业竞争激烈等因素影响，报告期内公司各主营产品价格均同比有所回落。其中磷铵、尿素、复合肥、聚甲醛等产品价格跌幅大于原材料价格跌幅，导致产品盈利能力出现不同程度下滑，叠加报告期内公司商贸物流业务营收同比大幅下降，2023年公司营收及盈利能力均出现回落，但整体来看业绩表现符合预期。分季度来看，23Q4随下游需求走弱，公司除饲料级磷酸氢钙外的主营产品销量环比23Q3均有所回落。盈利能力方面，23Q4公司销售毛利率、销售净利率分别环比上涨6.52、0.37个百分点。23Q4公司归母净利润环比显著下滑、净利率增幅不及毛利率，主要系23Q4公司计提资产减值损失3.66亿元、产生营业外支出2.43亿元等原因所致。
    研发投入持续加大，助力公司加速实现产业转型升级2018年以来，公司研发投入力度不断加大。2023年，公司研发费用为5.50亿元，同比增长49.41%；研发费用率为0.80%，同比增长0.31个百分点。报告期内，公司在磷资源综合开发、肥料新品、磷化工及新材料等方面的研发创新均取得了阶段性进展；公司共获得授权专利25件，其中发明专利12件。公司持续加大研发投入力度，将有助于加速实现新产品、新技术的产业化应用，推动公司产品结构调整和质量升级，进而实现绿色可持续发展。
    重视投资者回报，拟实施常态化现金分红公司高度重视投资者回报、切实维护全体股东合法权益。公司于2022年度股东大会上修订分红条款，规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的30%。2023年度，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计拟派发现金红利为18.23亿元（含税），分红比例约为40.31%，同比增长9.85个百分点。根据公司经营计划，公司拟实施常态化现金分红，未来投资者对于公司的投资价值的认同感有望随之提升。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为684.75、698.13、712.00亿元，同比分别变化-0.85%、1.95%、1.99%；归母净利润分别为48.03、50.34、52.46亿元，同比分别增长6.20%、4.81%、4.22%；EPS分别为2.62、2.74、2.86元/股，对应PE分别为7.14、6.81、6.54倍。我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。
    风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等。

业绩连创新高，彰显能源央企风采

中国石油(601857)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入30110.1亿元，同比下滑7.0%；归母净利润1611.4亿元，同比增长8.3%；扣非归母净利润1871.3亿元，同比增长9.9%。其中，四季度公司实现营业收入7288.8亿元，同比下滑7.0%、环比下滑9.1%；归母净利润294.9亿元，同比增长1.3%、环比下滑36.4%；扣非归母净利润525.7亿元，同比增长27.3%、环比增长11.4%。
    各项业务平稳高效运行，经营业绩再创历史新高报告期内，公司油气两大产业链和各项业务平稳高效运行，油气和新能源、炼油化工和新材料、销售、天然气销售业务分别实现经营利润1487.0、369.4、239.6、430.4亿元，同比变化-10.3%、-9.0%、66.7%、232.2%。油气资源方面，2023年公司积极推动增产增效，强化老油气田稳产、新区效益建产，原油、可售天然气产量分别为937.1百万桶、4932.4十亿立方英尺，分别同比增长3.4%、5.5%；公司原油实现价格76.60美元/桶，同比下降16.8%，系油气和新能源板块经营利润下降的主因。下游炼化方面，公司紧抓国内需求恢复增长的有利时机，着力提升成品油销量和市场占有率，全年原油加工量、成品油产量和销量分别为1398.8百万桶、12273.6万吨和16579.8万吨，分别同比增长15.3%、16.5%、10.1%；公司加大化工新材料研发力度，推动化工新材料产销量持续增长，随销量增加和原材料价格下降，2023年公司化工业务同比实现扭亏为盈。
    持续优化投资结构，助力核心业务稳健发展公司坚持严谨投资、精准投资、效益投资理念，持续优化投资结构。2024年公司计划资本性支出为2580亿元，分板块来看，将主要用于油气和新能源板块以及炼油化工和新材料板块。其中，油气和新能源板块计划资本性支出为2130亿元，公司将主要聚焦国内重点盆地的规模效益勘探开发、推进海外自主勘探项目、加大获取海外优质项目力度；炼油化工和新材料板块计划资本性支出为290亿元，将主要用于各下属公司转型升级项目。另外，销售、天然气销售、总部及其他2024年计划资本性支出分别为70、60、30亿元。
    积极维护股东利益，坚定履行高分红政策公司自上市以来，一直高度重视股东回报，严格遵守《公司章程》及相关监管要求，积极开展股利分配。公司现每年进行两次现金分红，2023年中期、末期股息分别为0.21、0.23元/股（含税），全年公司现金分红总额为805.3亿元（含税），同比增长4.1%，分红比例为50.0%。在公司保持稳健经营的预期下，未来公司稳定、积极的派息政策以及高股息率有望延续，公司股东有望充分受益，公司的中长期投资价值随之凸显。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为29464.34、29472.24、29591.66亿元，同比分别变化-2.14%、0.03%、0.41%；归母净利润分别为1673.98、1771.14、1792.49亿元，同比分别增长3.88%、5.80%、1.21%；EPS分别为0.91、0.97、0.98元/股，对应PE分别为10.07、9.52、9.40倍。维持“推荐”评级。
    风险提示国际油气价格大幅波动的风险，市场需求复苏不及预期的风险，产品景气度下滑的风险等。

2023年业绩符合预期，AI驱动2024Q1业绩高增长

沪电股份(002463)
    核心观点：
    事件公司发布2023年报及2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营收89.38亿元，同比增长7.23%；归母净利润15.13亿元，同比增长11.09%。2024Q1公司预计实现归母净利润4.6-5.2亿元，同比增长129.66%-159.62%。
    2023年整体业绩符合预期，AI驱动2024Q1业绩高增。受通货膨胀高企和地缘政治冲突加剧等因素影响，2023年全球PCB产值同比下降14.96%至695.17亿美元。在此背景下，公司2023年实现营收89.38亿元，同比增长7.23%。其中PCB业务实现营收85.72亿元，同比增长8.09%；伴随PCB业务产品结构的优化，PCB业务毛利率提升0.74pct至32.46%；归母净利润为15.13亿元，同比增长11.09%；扣非后归母净利润为14.08亿元，同比增长11.36%。单看2023Q4，公司营收和归母净利润分别为28.56亿和5.52亿，分别同比增长11.02%和27.16%。受益于高速运算服务器、人工智能等新兴计算场景对高多层PCB板的结构性需求，预计2024年一季度实现归母净利润4.6-5.2亿元，同比增长129.66%-159.62%。
    企业通讯板中AI服务器和HPC相关PCB产品收入占比增至21.13%。
    伴随人工智能技术加速演进，对AI服务器和高速网络系统的旺盛需求推动对大尺寸、高速高多层PCB的需求，2023年高速高多层PCB（18层以上）是表现最好的PCB领域，其结构性需求抵消了传统数据中心领域支出增速下滑的影响。2023年公司企业通讯板实现营收58.7亿元，同比增长6.82%；毛利率为34.51%，同比增加0.81pct。其中AI服务器和HPC相关PCB产品占公司企业通讯市场板营业收入的比重从2022年的约7.89%增长至约21.13%。同时，公司在2024年初决议投资5.1亿元，实施面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目，满足下游产品需求增长，并提升生产线数字化、智能化水平。
    汽车板业务稳定增长。2023年公司汽车板业务实现营收21.5亿元，同比增长13.74%；毛利率为25.65%，同比提升1.6pct。2023年5月至12月胜伟策累计亏损1.05亿元，同比减亏幅度为16.17%，胜伟策汽车板业务亏损影响公司汽车板毛利率约2.21pct。公司毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜等新兴汽车板产品市场持续成长，占公司汽车板营业收入的比重从2022年的约21.45%增长至约25.96%。
    投资建议：预计公司2024-2026年分别实现营收117.3、134.07和160.88亿元，同比增长25%、20%和20%；归母净利润为20、23.47和29.32亿元，同比增长32.31%和17.28%和24.92%；每股EPS为1.05、1.23和1.53元，对应当前股价PE为29、25和20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期、新增产能投产不及预期风险。

业绩保持稳健增长，海外市场表现亮眼

纽威数控(688697)
    核心观点：
    投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入23.21亿元，同比增长25.76%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长21.13%；实现扣非净利润2.76亿元，同比增长24.57%。
    下游需求疲软，公司业绩仍保持稳健增长，优于行业。2023年我国经济整体呈弱复苏态势，机床行业需求较为疲软。根据中国机床工具工业协会的统计数据，2023年重点联系企业新增订单和在手订单同比分别下降8%和14.3%；机床工具行业利润总额同比下降35.8%。公司把握航天航空、半导体等需求景气度较高的细分行业，不断推进产品高端化发展，增强产品竞争力；另一方面持续加强海外市场拓展，实现全年业绩的逆势增长。Q4单季度公司收入5.82亿元，同比/环比+16.79%/-7.82%；净利润0.82亿元，同比/环比+12.58%/-2.44%。分产品来看，2023年公司大型加工中心收入9.59亿元，同比+14.98%；立式数控机床收入6.46亿元，同比+29.72%；卧式数控机床收入6.92亿元，同比+41.83%。
    盈利水平承压，费用管控持续优化。2023年公司毛利率/净利率为26.46%/13.69%，同比-1.03pct/-0.52pct，主要系国内市场竞争加剧，公司内销毛利率同比下降3.14pct至24.14%。随着公司精细化管理的逐步推进，期间费用率不断得到优化，全年销售/管理/财务费用率分别为6.93%/1.65%/0.17%，同比-0.05pct/-0.28pct/+0.15pct。公司专注中高档数控机床，持续加大研发投入及技术创新，2023年公司研发费用1.02亿元，研发费用率为4.39%。
    海外市场表现亮眼，有力支撑业绩增长。2023年我国金属加工机床出口77.8亿美元，同比增长25.4%，实现贸易顺差。公司掌握一系列核心技术，高性能高速卧加、车铣复合数控机床、五轴联动立式加工中心等部分产品具备一定的国际竞争力，积极开拓海外市场，产品销往美国、德国、英国、意大利、巴西等50多个国家和地区。2023年公司海外收入达到7.05亿元，同比大幅增长112.99%，在总收入中占比30.36%，同比提高12.43pct。同时，外销毛利率同比提高3.58pct至31.35%，有效平滑国内市场的波动。公司三期产能将于2024年全面达产；四期高端智能数控装备及核心功能部件项目设计产能7亿元，预计将于2024年底建成，2025年实现投产。产能的逐步达产释放，将进一步提升公司订单交付能力，为海内外市场开拓提供保障。随着我国宏观经济企稳，库存周期触底有望进入补库阶段，叠加中央推动大规模设备更新及工业母机税收加计抵减等支持政策，行业景气有望改善，公司将充分受益。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润3.84亿元、4.57亿元、5.49亿元，对应EPS为1.18、1.40、1.68元，对应PE为17倍、14倍、12倍，维持推荐评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险，市场竞争加剧的风险等。

龙净环保2023年报点评：环保稳健，绿电储能进入业绩释放期

龙净环保(600388)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营收109.73亿元，YOY-7.64%；实现归母净利5.09亿元（扣非3.47亿元），YOY-36.74%（扣非-46.92%）。2023年度利润分配方案为每10股派发现金红利2元（含税）。
    商誉减值影响业绩，现金流大幅提升。
    报告期公司毛利率、净利率分别为23.68%、4.61%，YOY+0.28pct、-2.20pct；期间费用率14.74%，YOY+1.12pct；ROE(加权)6.74%，同比-4.44pct;报告期，公司毛利率稳中有升，但资产减值拖累了公司整体盈利能力，公司计提各类资产减值合计4.18亿元，其中计提商誉减值3.61亿元，是公司净利润同比有较大幅度下降的主要原因。报告期公司负债率68.58%，YOY-2.74pct，有息负债率19.77%，处于较低水平。报告期，公司经现净额17.06亿元，YOY+104.44%，净现比达到154.97%，体现了较好的利润质量。
    环保：业绩整体稳健，电力行业新增合同大幅增长。
    公司是全球最大的大气环保装备研发制造商，除尘、脱硫脱硝、电控、环保输送等装备的研发、制造和工程业绩处于行业领军地位，技术总体达到国际先进水平，布局技术国际领先，工程业绩遍布全球50多个国家和地区。报告期，公司环保设备制造营收98.29亿元，YOY-8.48%，毛利率23.39%，业绩及盈利能力保持了相对稳定。受益于煤电行业的政策“小阳春”以及改造升级需求提振，电力行业新增合同同比出现较大比例增长，期末在手环保工程合同185.10亿元；报告期公司新增环保工程合同102.87亿元，同比增长5.11%，其中电力行业占比58.11%，非电行业占比41.89%。
    新能源：绿电、储能进入业绩释放期。
    2023年是公司“环保+新能源”发展战略的开局之年，实现了良好开局，报告期实现营收3664万元，毛利率46.62%，盈利能力强劲。储能方面，龙净蜂巢一期年产2GWh储能PACK项目已建成投产并产生了15亿合同订单，上杭5GW储能电芯项目也于今年初投产；依托紫金矿山的的清洁能源业务全面展开，近1GW的风光绿电项目建设顺利推进。我们判断，随着储能及绿电项目的投产，公司新能源业务将在2024年迎来爆发期。同时，公司也在积极布局碳捕集、绿电制氢装备、提锂吸附剂等新兴领域，公司将依托控股股东紫金矿业的“双碳”战略，产业链业务协同优势显著，打造新能源这一第二成长曲线。
    估值分析与评级说明：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.43亿元、13.49亿元、16.20亿元，对应PE分别为11.62倍、9.85倍、8.20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    环保业务订单执行不及预期的风险；新增订单不及预期的风险；新能源开发进度不及预期的风险。

2023年报点评：椰汁饮料高增，渠道持续精耕

欢乐家(300997)
    事件：3月25日，公司发布公告，2023年收入19.2亿元，同比+20.5%；归母净利润2.8亿元，同比+36.9%。23Q4收入6.2亿元，同比+15.6%；归母净利润1.0亿元，同比+19.7%。
    品类红利释放叠加渠道持续精耕推动23Q4椰汁饮料高增。23Q4收入同比+15.6%，逆势实现较快增长，并且环比与同比均有所提速，拆分来看椰汁饮料收入体量突破10亿元，同比增长约30%，罐头收入同比下降约13%，其中椰汁饮料高增预计主要得益于：1）公司提前布局旺季，通过堆箱陈列+网点维护等工作抢占市场；2）宏观复苏节奏偏慢的背景下公司产品性价比优势愈加明显；3）饮料渠道精耕政策红利持续释放，2023年公司经销商2157家，同比+13.4%，终端网点增长至70万家；4）22Q4同期基数偏低。
    产品结构优化与成本下降推动23Q4净利率持续改善。23Q4毛利率为41.1%，同比+6.8cpts，预计主要得益于：1）产品结构优化，毛利率较高的椰汁饮料收入占比提升较高；2）23Q4成本价格下降，其中橘子采购单价同比-30%以上。23Q4销售费用率为12.5%，同比+5.3cpts，主要系费用投放规模较高的椰汁饮料占比提升，以及公司加大人员投入对终端市场进行维护所致。23Q4管理费用率5.7%，同比+1.1pcts，主要是人员人工成本增加。23Q4归母净利率为16.6%，同比+0.6pcts，延续23年前三季度的改善趋势。
    24Q1主业有望保持韧性，24Q2关注新品拓展节奏。短期看，24Q1收入端有望保持韧性，虽然罐头存在一定基数压力，但预计椰汁饮料有望延续高景气度，主要得益于：1）健康消费趋势下椰基品类红利持续凸显；2）24年春节较晚导致发货节奏延长至1月；3）受益于下沉市场春节需求潜力释放以及渠道持续精耕；4）参考公司公告关于椰浆的采购预算，预计24全年椰汁饮料收入有望实现较快增长。长期看，1）传统业务，公司在水果罐头与大包装椰汁饮料具备一定竞争优势，在渠道精细化管理的推动下仍有较大下沉空间，有望实现稳健增长；2）新业务，一方面公司罐头新产品顺利导入零食量贩渠道，全年来看有望持续贡献收入，另一方面通过布局椰子种植以实现供应链能力的提升，同时借用已有部分经销渠道的优势，顺应健康消费趋势下有望在椰子水领域成功打造第二增长曲线，建议密切关注业务拓展节奏。
    投资建议：引入2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为3.3/3.8/4.5亿元，分别同比+17.1%/16.2%/18.0%，EPS分别为0.73/0.85/1元，对应PE分别为20/17/15X，但考虑到新产品与新渠道拓展节奏存在不确定性，暂时维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，行业需求下滑的风险，新业务拓展不及预期的风险，食品安全风险。

全年业绩扭亏，涤纶长丝景气改善可期

新凤鸣(603225)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年度报告，2023年合计实现营业收入614.7亿元，同比增长21.0%；实现归母净利润10.9亿元，2022年亏损2.1亿元，同比扭亏。其中，Q4单季实现营业收入172.7亿元，同比增长34.5%、环比增长7.8%；实现归母净利润2.0亿元，同比扭亏、环比下降51.0%。
    销量增长叠加价差局部改善，公司业绩扭亏为盈2023年随着国内经济复苏、需求得到释放，国内纺织服装需求率先迎来复苏，带动上游涤纶长丝消费增长。公司分别实现POY、FDY、DTY、短纤、PTA销量462.9、142.1、76.6、116.6、49.4万吨，同比分别增长18.9%、20.3%、24.3%、149.2%、34.0%；主营产品POY价差基本持稳，FDY和DTY价差同比分别增长8.6%和0.9%；销量提升叠加价差局部改善助力2023年业绩实现扭亏为盈。分季度来看，公司Q4主营产品产销放量，业绩回落或与核心产品POY价差收窄有关；公司分别实现POY、FDY、DTY、短纤、PTA销量为132.6、37.9、22.2、34.0、13.2万吨，环比分别增长14.0%、4.7%、17.0%、3.0%、6.1%。
    涤纶长丝供需有望边际改善，景气周期启动在即供给端，据百川盈孚统计，2024、2025年涤纶长丝行业计划新增产能265、285万吨/年，扩张速度将明显放缓，行业供给压力有望缓和。需求端，内需层面，随着国内稳增长政策持续发力，国内纺服消费有望持续向好，1-2月我国纺织服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额2521亿元，同比增长1.9%；外需层面，海外去库临近尾声，纺服出口正逐步改善，1-2月我国纺织服装出口额451亿美元，同比增长14.3%。内外需共振下，涤纶长丝终端消费动能有望逐步增强。目前涤纶长丝价差处于历史底部区域，在供需边际向好预期之下，涤纶长丝盈利改善弹性可期。
    持续拓宽发展边界，深化一体化经营格局截至目前，公司拥有民用涤纶长丝产能740万吨/年、涤纶短纤产能120万吨/年、PTA产能500万吨/年，构建了“PTA-聚酯-纺丝-加弹”的经营格局。一方面，公司合理推进长丝产能扩张。计划2024、2025年分别新增40万吨/年涤纶长丝、65万吨/年差别化长丝产能。公司涤纶长丝产能位居国内民用涤纶长丝产能第二位，有望充分受益于景气向上的盈利弹性。另一方面，公司积极向上游原料环节延伸，完善原料PX、PTA产能配套，并进军炼化市场。一是，公司规划了540万吨/年PTA项目，预计2026年上半年公司PTA产能将达到1000万吨/年。二是，2023年6月公司公告启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，主要产品包括成品油430万吨/年、PX485万吨/年等，其中PX计划运回国内，供给桐昆股份和新凤鸣在浙江、江苏、福建的生产基地使用。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为672.85、718.91、769.70亿元；归母净利润分别为18.08、23.40、27.87亿元，同比分别增长66.44%、29.45%、19.08%；EPS分别为1.18、1.53、1.82元，对应PE分别为11.68、9.03、7.58倍，维持“推荐”评级。
    风险提示原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

产品量价齐升助力营利高增，海内外产能扩建推动可持续发展

新泉股份(603179)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度财务报告，全年公司实现营业收入105.72亿元，同比+52.19%，实现归母净利润8.06亿元，同比+71.18%，实现扣非归母净利润8.04亿元，同比+73.70%，EPS为1.65元。
    我们的分析和判断：
    优质客户资源驱动产品量价齐升，规模效应带动毛利率回升。公司在内外饰件领域积累了多年的研发制造经验，成长为国内汽车饰件龙头企业，顺应新能源发展趋势，拓展了头部新能源主机厂客户资源，如特斯拉、理想、比亚迪、蔚来等，并与吉利、奇瑞等自主品牌深度绑定，2023年，公司前五大客户收入占比同比上涨2.27pct至70.73%，为公司业绩增长贡献主要增量，绑定头部客户并顺应新能源发展趋势是公司取得亮眼业绩的核心驱动力。在头部客户销量攀升的带动下，公司主要产品销量快速增长，并依靠产品升级稳步提升产品单价，2023年，公司仪表板总成/门板总成/顶柜总成/内饰附件/保险杠总成/外饰附件六大系列产品销量同比分别+47.13%/+50.43%/+131.57%/+32.24%/+57.46%/+158.49%，单价同比分别+4.08%/-8.88%/+7.36%/+6.41%/+35.01%/+16.84%，量价齐升进一步激发规模效应，带动毛利率回升，2023年公司主营业务毛利率同比+0.36pct至20.55%，其中保险杠总成与门板总成毛利率提升幅度较大，同比+10.61pct/+1.77pct。
    期间费用率持续优化，研发费用稳定增长。2023年，公司销售/管理/财务费用率分别为1.68%/4.28%/-0.06%，同比分别-0.23pct/-0.21pct/-0.06pct，期间费用率继续优化，其中销售费用率与管理费用率的下降主要是由于公司营收高增带来的规模效应显现，叠加公司依靠高质量产品深度绑定头部客户，销售费用投入力度较小，财务费用率降低主要是由于汇兑损益。公司内外饰产品与汽车美观度紧密相关，在汽车市场竞争程度加剧的背景下，主机厂愈发重视通过差异化的外观、内饰等吸引消费者，因此对公司产品设计提出较高要求。为满足客户需要，公司保持了稳定的研发投入以推动产品升级和为客户提供定制化开发业务，2023年公司研发费用为4.57亿元，研发费用率4.32%，同比-0.08pct，研发费用增速与营收基本保持一致。
    积极推进海内外产能扩建。助力业绩可持续发展。2023年公司继续推动产能扩建，并开始积极向海外市场拓展。国内产能方面，公司于2023年8月11日发行可转债，募集资金全部用于上海智能制造基地升级扩建项目（一期）、汽车饰件智能制造合肥基地建设项目和补充流动资金，预计可形成80万套仪表板总成和20万套门内护板总成的新增产能，满足头部新能源客户新增需求；海外产能方面，公司于2023年2月和9月分别向墨西哥子公司增加5000万美元和9500万美元投资，以满足新增定点项目的产能扩充，墨西哥工厂将成为公司满足以特斯拉为代表的北美主机厂客户新增需求的核心制造基地，国内外产能扩建的稳步推进为公司业绩的可持续增长打下良好基础。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为137.87/168.26/194.73亿元，归母净利润分别为11.05/14.10/16.93亿元，对应EPS分别为2.27元、2.89元、3.48元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、新能源车产品销量不及预期的风险；2、海外市场拓展面临政策不确定性的风险；3、原材料价格上涨的风险。

大唐发电2023年报点评：煤电盈利仍有提升空间，装机结构持续优化

大唐发电(601991)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营收1224.04亿元，同比增长4.77%；实现归母净利13.65亿元（扣非5.64亿元），较2022年归母净利-4.08亿元（扣非-14.80亿元）实现扭亏为盈。23Q4单季度实现营收317.85亿元，同比增加7.46%；实现归母净利润-14.70亿元（扣非-16.25亿元）。利润分配方案为每10股派发现金红利0.075元（含税）。
    煤电大幅减亏，新能源盈利稳健增长。
    分板块来看，全年煤电亏损1.33亿元，相较2022年亏损60.53亿元实现减亏97.8%，主要受益于全年煤价波动下行；燃机盈利3.92亿元，相较2022年亏损0.9亿元实现扭亏为盈；风电盈利25.56亿元，同比增长11.81%，光伏盈利4.8亿元，同比增长8.14%，新能源盈利增长主要受益于装机、电量增长；水电盈利13.83亿元，同比下降15.01%，主要由于来水偏枯导致发电量下降。
    投资收益整体保持稳定，全年投资净收益29.48亿元，同比下降0.43%；对联营企业和合营企业的投资收益22.50亿元，同比增长14.30%。其中宁德核电投资收益12.71亿元，同比增长17.51%；塔山煤矿投资收益10.22亿元，同比下降16.27%。
    报告期公司毛利率、净利率分别为11.75%、2.45%，同比+6.63pct、+3.20pct；期间费用率7.99%，同比-0.91pct；ROE(加权)-1.04%，同比+5.19pct。公司计提减值导致全年归母净利润减少13.97亿元，相较2022年多减少9.39亿元，拖累整体盈利水平。在业绩扭亏为盈背景下，公司负债率有所改善、经营现金流得到提升：报告期公司资产负债率70.90%，同比-4.08pct。报告期公司经现净额212.14亿元，同比增加3.66%。
    电量、电价稳中有升，煤电盈利仍有提升空间。
    报告期公司境内合并报表口径累计完成上网电量2594.27亿千瓦时，同比增长5.06%；其中煤机/燃机/水电/风电/光伏上网电量分别为1925/192/295/140/40亿千瓦时，同比分别+4.10%/+33.12%/-10.30%/+16.53%/+60.03%。其中风电、光伏装机增长带动发电量提升，来水偏枯导致水电发电量下降。平均上网结算电价为0.466元/千瓦时，同比增长1.22%。
    公司全年煤电业务实现大幅减亏，利润总额-1.33亿元，对应度电盈利-0.0007元/千瓦时，盈利改善空间大。2024年以来煤价持续下行，年初至3月22日，秦港5500大卡动力煤均价908元/吨，同比下跌227元/吨；3月22日，秦港5500大卡动力煤市场价835元/吨，同比下跌270元/吨。目前供暖季结束进入需求淡季，在电厂库存处于高位、以及水电和新能源挤压煤电出力的背景下，我们预计市场煤价仍有下行空间，有望带动长协煤占比增加以及煤电盈利持续提升。
    全年风光新增装机3.65GW，24-25年装机有望加速。
    公司全年新增新能源装机3.65GW（同比增长199%），其中风电2.05GW、光伏1.6GW。2023年末，公司在建新能源装机5.2GW，其中风电3.05GW、光伏2.15GW。2023年末，公司新能源累计装机11.83GW（同比+44.2%），占总装机容量的16.1%，其中风电7.46GW、光伏4.37GW。考虑燃机、水电等其他清洁能源，低碳清洁能源装机占比达到37.75%，同比提升4.65pct，装机结构不断优化。公司目前煤电装机占比仍然较高，响应集团及国资委能源转型要求的积极性强。随着风电、光伏上游价格下降，我们预计2024-2025年新增装机有望加速。
    估值分析与评级说明：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为40.52亿元、50.02亿元、59.04亿元，对应PE分别为12.7倍、10.3倍、8.7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    煤价超预期上涨的风险；新能源开发进度不及预期的风险；上网电价下调的风险。

业绩整体符合预期，AIoT新品提升公司长期竞争力

乐鑫科技(688018)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年报，公司全年实现营业收入为14.33亿元（yoy：+12.74%），实现归母净利润为1.36亿元（yoy：+39.95%），实现扣非归母净利润为1.09亿元（yoy：+63.55%），整体业绩符合预期。
    行业拐点初现，毛利率有望持续提升。公司23Q4单季度实现营业收入4.06亿元（yoy:+26.19%，qoq:+12.82%）；实现归母净利润0.49亿元（yoy:+263.90%，qoq:+116.98%），公司全年毛利率为40.56%（yoy：+0.58pct），23Q4毛利率为40.07%（yoy：+0.26pct，qoq：-0.51pct），公司全年盈利能力提升。23年全年公司净利率水平为9.50%（yoy：+1.85pct），主要系公司控制费用率水平好转，管理费用率和销售费用率呈现改善趋势，同时公司加大投入研发，公司2023年全年研发费用率为28.17%（yoy：+1.65pct），研发费用为4.04亿元（yoy：+19.75%），公司持续投入研发AIoT SoC的产品和技术创新，持续提升公司竞争力，有望继续保持毛利率提升趋势。
    芯片和模组出货约为1.8亿颗，海外占比较高。从收入拆分来看，公司全年实现芯片销售约1.8亿颗，其中芯片销售量1.08亿颗（yoy：+38.8%），实现销售收入5.47亿元（yoy：+34.8%），毛利率46.85%（yoy:-0.43pct）；模组销售量收入0.78亿颗（yoy：-0.18%），实现销售收入8.71亿元（yoy：+2.0%），毛利率36.44%（yoy：+0.1pct）。公司直销境外销售占比为26.03%，但公司终端产品存在大量出口情况，预期公司产品海外整体收入占公司收入比为60-70%。
    产品线快速增长，AIoT战略加速推进。公司在推进ESP32-C3和ESP32-S3产品线研发，两条产品线进入快速增长阶段，公司目前新发布ESP32-C6和ESP32-P4两条产品线，充分体现公司在AIoT的技术创新能力。同时，公司不仅仅在芯片硬件上有所突破，还在开发软件应用方案，推出物联网软件增值服务。公司的战略目标是发展成为一家物联网平台型公司，提供一站式的AIoT产品和服务，通过连接技术、芯片设计能力、平台系统支持能力、软件应用方案和开发者生态等多方面的支撑，不断提升智能家居、消费电子以及工业控制等行业的智能化水平。
    投资建议：我们认为公司是国内AIoT领域头部厂商，公司产品品类持续扩张，积极打造开源生态，目前已进入快速扩张期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.99/2.79/3.28亿元，对应PE为38.89X/27.71X/23.64X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；新品研发推广不及预期的风险；国际宏观环境和监管的风险。

高分红石化央企，持续推动高质量发展

中国石化(600028)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年度报告，2023年合计实现营业收入32122.2亿元，同比下降3.2%；实现归母净利润604.6亿元，同比下降9.9%。其中，Q4单季实现营业收入7422.7亿元，同比下降14.2%、环比下降15.3%；实现归母净利润75.0亿元，同比下降23.8%、环比下降58.0%。
    油价重心回落等因素扰动，上游业务略有承压分业务板块来看，2023年公司勘探及开发、炼油、营销及分销业务分别实现经营收益449.63、206.08、259.39亿元，同比分别变化-16.3%、68.8%、5.7%；化工业务经营亏损60.36亿元，亏损同比收窄57.3%。其中，上游板块盈利同比回落或是拖累公司业绩下降的主要原因。一是，国际油价同比回落；二是，公司计提矿业权出让收益74亿元。2023年公司原油、天然气产量分别为281.12百万桶、1337.82十亿立方英尺，同比分别增长0.1%、7.1%；平均实现价格分别为3962元/吨、1770元/千立方米，同比分别下降10.9%、2.1%。
    终端需求逐步回升，下游业务表现亮眼受益于2023年国内经济整体回升向好，国内成品油需求快速反弹、化工产品需求好转，下游板块需求动能走强。2023年公司实现原油加工量2.58亿吨，同比增长6.3%；成品油总经销量2.39亿吨，同比增长15.6%；化工产品经营总量8300万吨，同比增长1.7%。其中，受益于国际油价大幅下跌、海外运保费同比下降等，公司实现炼油毛利353元/吨，同比增加9元/吨。我们认为，炼油毛利、原油加工量同比增加等是带动炼油板块盈利大幅改善的主要原因。
    高分红石化央企，持续推动高质量发展公司作为我国石化央企，保持着高分红比例，且持续性较佳，注重股东回报。2017-2022年公司分红比例在64.48%-118.42%区间运行；按公司2023年年度末期A股利润分配方案，2023年公司分红比例预计为72.10%。2024年全年计划资本支出1730亿元，处在近十年来高位水平。2024年公司计划持续加大勘探力度，增加优质规模储量，全力稳油增气降本，全年计划生产原油279.06百万桶、天然气13797亿立方英尺；炼油方面将有序推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，全年计划加工原油2.60亿吨，生产成品油1.59亿吨；销售业务将加强数智化赋能，巩固提升市场份额，加快“油气氢电服”综合能源服务商建设，全年计划境内成品油经销量1.91亿吨；化工业务将坚持“基础+高端”，培育“成本+附加值+绿色低碳”新优势，全年计划生产乙烯1435万吨。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为33736.28、34026.07、34126.56亿元；归母净利润分别为637.42、713.88、759.80亿元，同比增长5.42%、12.00%、6.43%；EPS分别为0.52、0.59、0.62元，对应PE分别为11.84、10.57、9.93倍，维持“推荐”评级。
    风险提示原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

2023年年报业绩点评：核心产品增势延续，持续构筑未来增长极

爱美客(300896)
    事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入28.69亿元（+47.99%），归母净利润18.58亿元（+47.08%），扣非净利润18.31亿元（+52.95%），经营性现金流19.54亿元（+63.67%）；2023Q4实现营业收入6.99亿元（+55.55%），归母净利润4.40亿元（+59.00%），扣非净利润4.36亿元（+87.73%）。
    核心产品放量驱动业绩高增，口碑基础及品牌力持续夯实。2023年公司业绩实现大幅增长，一方面由于去年同期基数较低，另一方面受益于核心产品的持续放量，同时公司依托行业龙头地位和品牌认可度，在消费弱复苏环境下展现了自身较强的经营韧性。分业务来看，1）溶液类：实现营收16.71亿元（+29.22%），毛利率94.48%（+0.25pct），核心产品“嗨体”稳步增长，安全性及有效性广受下游医疗机构及终端消费者认可；2）凝胶类：实现营收11.58亿元（+81.43%），毛利率97.49%（+0.97pct），全球首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂“濡白天使”延续良好增长势头，在全国不同机构间快速渗透，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。
    产品结构改善驱动毛利提升，专业团队打造强化营销能力。2023年公司盈利能力进一步提升，毛利率同比提升0.25pct至95.09%，主要得益于高毛利的凝胶类产品收入占比提升（40.35%，+7.4pct）。此外，公司持续调整营销体系、扩充团队，拓展并深化客户合作，运营全轩医学苑、妙手大师、轮廓美学创造营等多个学术品牌，推动行业提升专业化程度。截至2023年12月31日，公司拥有超400名销售和市场人员，覆盖全国约7,000家医美机构，直销与分销占比分别达62.26%/37.74%，公司销售费用率略有提升至9.07%（+0.68pct）。
    坚持研发巩固技术储备，构建差异化强产品矩阵。2023年公司研发2.50亿元（+44.49%），占营收比例为8.72%，持续通过自主研发与对外合作方式提升研发产出。目前公司在研管线中具有多项重磅产品，1）“宝尼达2.0”：新增颏部填充适应症，处注册申报阶段；2）注射用A型肉毒毒素：用于改善眉间纹，处注册申报阶段；3）二代面部埋植线：用于软组织提升，处临床试验阶段；4）利多卡因丁卡因乳膏：用于成人浅层皮肤手术前对皮肤局部麻醉，处临床试验阶段；5）注射用透明质酸酶：用于溶解透明质酸，处临床前在研阶段。此外，公司与质肽生物合作引入司美格鲁肽产品，且以5000万元投资持有其4.89%股权，同时与韩国Jeisys签署《经销协议》，获Density和LinearZ医美设备及耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务。
    投资建议：公司作为国内医美龙头企业，核心产品嗨体稳健增长，濡白天使等高附加值产品加速放量，在研管线有序推进。随着监管逐渐趋严，公司作为合规医美龙头，市占率有望进一步提升。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为24.84/32.99/43.37亿元，同比增长33.64%/32.85%/31.45%，EPS分别为11.48/15.25/20.04元，当前股价对应2024-2026年PE为30/22/17倍，维持“推荐“评级。
    风险提示：消费复苏节奏不及预期的风险、政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、新产品上市进展不及预期的风险。

精品国药、慢病管理两手抓，聚焦银发经济第一股

昆药集团(600422)
    核心观点：
    事件：2024.3.21公司发布2023年年报，公司实现合并营业收入77亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降7%；公司产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现利润总额5.6亿元，同比增长18%；实现归母净利润4.4亿元，同比增长16%。扣非归母净利润为3.4亿元，同比增长33%。
    口服剂持续发力，注射剂稳定增长。2023年分板块来看，口服药实现31亿元营收，同比增加6%；针剂实现11亿元营收，同比增长11%；药品批发与零售实现营收33亿元，同比下滑7%。分产品来看，1）注射用血塞通（冻干）保持稳健增长，同比增长23%，销售量为7385万支，同比增长25%，主要是中成药集采中标。2）血塞通口服剂产品实现同比增长19%，其中，血塞通软胶囊同比增长33%，销售量6.8亿粒，主要是公司加快产业布局，加强品牌建设，促进销量增长；血塞通片同比增长15%。3）昆中药旗下舒肝颗粒同比增长11%，口咽清丸同比增长44%，板蓝清热颗粒同比增长21%，清肺化痰丸同比增长24%。
    落实“四个重塑”、启动营销变革，2023年过渡期圆满完成。公司全面深入推进价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑，实现与华润三九的全面融合提升。基于昆药集团现状及产品结构，启动营销组织变革，成立“KPC1951、昆中药1381、777”三大核心事业部，推动公司实现精品国药传承、三七标杆打造、老年健康产业深耕的业务落地。借助华润三九丰富的管理经验、6S管理体系和工具，推动数字化转型和精细化管理落地，管理费用、财务费用等均有所下降。
    营销渠道拓展，搭建昆药商道。公司在借助三九商道的基础之上，进一步整合商业渠道、优化原有商业模式，持续构建“合理覆盖、快速流通、有效销售”的昆药销售渠道，完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。
    长期逻辑：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元。公司制定五年（2024年-2028年）战略发展规划，昆药集团聚焦精品国药、老龄健康-慢病管理两大核心业务领域，通过短期、中期、长期三步走的发展行动规划，以及内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。
    投资建议：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元，口服产品在华润三九赋能下有望持续放量，注射剂在政策复苏和带量集采下逐步修复增速。我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.76/7.58/10.08亿元，当前股价对应2024-2026年PE为27/21/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

销量增长&价格承压，23年公司业绩略有下行

金龙鱼(300999)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。23年公司营收2515.24亿元，同比-2.32%；归母净利润28.48亿元，同比-5.43%；扣非后归母净利润为13.21亿元，同比-58.50%。单季度来看，23Q4公司营收630.01亿元，同比-9.54%；归母净利润7.19亿元，同比+9.24%；扣非后归母净利润为4.12亿元，同比-55.45%。
    受主要产品价格下跌影响，23年公司业绩略有承压。2023年公司营收&业绩下滑的原因主要是产品价格下跌的影响超过销量增长带来的营收贡献；扣非后归母净利润变动主要因为未完全满足套期会计要求的衍生金融工具及结构性存款损益的影响。23年公司综合毛利率4.83%，同比-0.84pct；期间费用率为3.95%，同比-0.03pct。单季度来看，23Q4公司综合毛利率5.12%，同比+0.01pct；期间费用率为+3.96%，同比+0.47pct。
    厨房食品销量同比增长8%，毛利率小幅下滑。23年公司厨房食品业务销量为2321.8万吨，同比+8.23%；单价为6359元/吨，同比-13.18%；毛利率为6.41%，同比-0.27pct。分渠道来看，（1）零售：受益于原材料成本下降，23年产品毛利率、利润同比有所增长。（2）餐饮和食品工业：23年销量有较大增长，利润下降主要受面粉业务业绩下滑拖累，主要原因是H1小麦及产品价格整体下行，公司消耗前期高价小麦库存；终端消费需求不振；行业小麦加工产能增加叠加集中度提升，使得行业竞争激烈等。从销售模式来看，23年公司厨房食品经销、直销收入占比分别为49.5%、50.5%，其中经销占比提升2.5pct；毛利率方面，经销毛利率提高0.98pct，直销毛利率下降1.51pct。23年公司经销商数量共2867家，同比+7.42%，以北部、中部、南部增加为主。公司高度重视高端化、品牌化、地方特色化策略，叠加消费升级的长期趋势，我们预期厨房食品业务未来有望实现恢复性增长。此外，公司持续推进央厨生态产业链，目前仍处于业务初期，未来随着产能利用率逐步提升，有望打造业务新增长极。
    饲料原料及油脂科技利润较大增长，下游需求存好转预期。23年公司饲料原料及油脂科技业务销量为2687.4万吨，同比+13.77%；单价为3805元/吨，同比-8.86%；毛利率为2.19%，同比-1.62pct。受Q3国内大豆供给偏紧，豆粕价格回升的影响，公司压榨利润同比上涨较多，23年公司饲料原料业务利润同比大幅增长。需求方面，基于能繁母猪&肥猪出栏推演，我们认为24年生猪年度均价或将同比上行，其中24H2猪价整体或好于H1。下游养殖企业盈利预期的好转有望对豆粕消费量及价格构成支撑，利好公司饲料原料及油脂科技业务盈利能力进一步增强。
    投资建议：公司品牌矩阵完善、渠道网络全面、产品线丰富、质量控制严格，叠加对消费升级、品牌化、定制化等消费需求变化的关注和落实，公司高端产品、定制化产品或将持续受益，推动公司盈利能力回暖。我们预计公司2024-2025年EPS分别为0.71元、0.94元，对应PE为44、33倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料供应及价格波动的风险；消费复苏不及预期的风险；食品安全的风险；政策变化的风险等。

业绩阶段性承压，看好公司长期成长动能

瑞华泰(688323)
    核心观点：
    事件公司发布2023年年度报告，报告期内，公司实现营业收入2.76亿元，同比下滑8.55%；归母净利润-1960.30万元，同比由盈转亏。分季度来看，Q4公司实现营业收入6739.63万元，同比下滑13.91%，环比下滑22.10%；归母净利润-1193.03万元，同比由盈转亏，环比由盈转亏。
    终端需求不振、行业竞争加剧，拖累公司2023年业绩表现2023年，公司高性能PI薄膜销售量为944.62吨，同比增长24.73%；均价为28.73万元/吨，同比下滑26.04%。公司盈利能力及产品均价显著下滑，一方面系报告期内全球电子消费市场终端需求收窄，公司产品销售结构有所调整所致；另一方面系2023年初以来韩国PIAM大幅降低热控PI薄膜价格，使得公司热控PI薄膜竞争压力加大，营收随之大幅下滑。报告期内，公司热控PI薄膜收入同比下滑43.09%。此外，报告期内公司研发费用同比增长、政府补助同比大幅降低、财务费用受可转债及借款利息增加影响同比增加等因素也对公司全年盈利表现带来一定负面影响。
    嘉兴基地产能即将陆续释放，2024年公司业绩有望修复目前公司子公司嘉兴瑞华泰1600吨/年高性能聚酰亚胺薄膜项目厂房建设已基本完成。其中，2条200吨/年生产线已于2023年9月投入使用，2条200吨/年生产线正持续进行产品工艺调试，2条400吨/年化学法生产线也从2023年12月开始陆续调试。预计2024年嘉兴基地产能将陆续释放，并为公司贡献可观业绩增量。根据公司经营计划，2024年公司全年营收增速拟达到60%。嘉兴产能释放，将有助于公司提升产品布局能力、生产效率以及对电子领域产品的保障供应能力，同时可以为公司提供更多研发上线资源，助力公司加速推进下游应用市场拓展。
    研发投入持续加大，在研项目产业化前景良好公司在研项目储备丰富，并根据技术发展路线保持研发投入。报告期内，公司研发费用同比增长19.06%；研发费用率11.67%，同比增加2.71个百分点。随着研发投入不断加大、新产能释放，2024年公司将加快推出5/6G低介电基材、柔性电子基材新产品，推进高导热性热控PI薄膜的升级产品，并力争实现TPI电子基材及光学级CPI薄膜的量产，加快突破集成电路封装COF用PI薄膜、半导体用高导热PI薄膜的应用市场评测，并开发系列新能源汽车用PI清漆、OLED基板用PI和CPI浆料等功能性新产品。随着公司加快推进在研项目产业化进程，公司产品附加值及市场综合竞争力有望不断提升。
    投资建议预计2024-2026年公司营收分别为4.72、6.83、9.00亿元，同比分别增长71.17%、44.59%、31.79%；归母净利润分别为0.38、1.02、1.72亿元，同比分别扭亏为盈、增长169.72%、增长69.05%；EPS分别为0.21、0.57、0.96元/股，对应PE分别为68.87、25.53、15.10倍。我们看好嘉兴基地产能释放、在研产品产业化为公司带来的长期成长动能，维持“推荐”评级。
    风险提示下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅上涨的风险，嘉兴基地产能释放不及预期的风险，在研产品进展不及预期的风险等。