Rokid深度战略合作，电子系统级厂商的一大步！

蓝思科技(300433)
    事件：2月22日，公司与AI交互领军企业杭州灵伴科技（Rokid）达成深度战略合作，通过整机组装与全产业链整合，为2025年全球AI眼镜出货量爆发式增长提供核心支撑。
    点评：Rokid深度战略合作，电子系统级厂商的一大步！我们认为伴随着23年公司组装业务开始成长放量+24年合作支付宝拓展新零售业务+25年开年机器人+AI眼镜业务捷报频传，公司成长逻辑从结构件厂商向电子系统级厂商升级，未来公司将紧抓智能手机、AI PC、新能源、人形机器人、支付终端、智能家电等新机遇，看好公司成长范式转变打开长期成长空间，增长提速。
    1）AI眼镜：2/22与AI交互领军企业杭州灵伴科技（Rokid）达成深度战略合作：①深度战略合作实现全链条覆盖：公司作为RokidAI眼镜全系产品的整机组装合作伙伴，从镜架、镜片、功能模组到全自动组装线实现全链条覆盖；②垂直整合能力突出加速产品性能优化：构建从光学模组研发到整机组装的垂直整合能力，推动轻量化、低功耗显示技术突破，实现产品向“无感佩戴”演进；③深耕核心技术提升产品竞争力：在光波导和光学引擎领域深耕多年，已配合国际大客户完成多代智能眼镜核心组件研发，并在光波导材料、微纳结构加工等关键技术路线上取得突破。自主研发的纳米微晶玻璃技术可提升镜片抗摔性与透光率，为AI眼镜提供轻量化、高画质显示方案。轻量化高强度材料，为未来AI眼镜的多模态交互、脑机接口传感器集群提供支撑，将成为更多国际头部品牌的核心供应商；
    2）机器人：1月21日，蓝思科技与智元机器人公司在长沙举行了灵犀X1人形机器人套餐交付仪式，成功批量交付灵犀X1人形机器人相关产品：①卡位关节电机、域控制器等核心零部件：蓝思科技深度参与了灵犀X1机器人的关节模组、DCU控制器、OmniPicker（夹爪）等核心部件的生产组装与测试控制；②垂直整合优势突出有望成为机器人一站式服务商：蓝思科技凭借在新材料研发、结构件制造、触控与指纹模组、显示模组以及精密组装与数据测试等方面的综合优势，通过智能感知、智能分析和智能决策等软件交互，打造AI驱动的智能化装备与系统，能够为机器人产业提供从设计到量产的一站式垂直整合服务；③产品矩阵扩充动能充足：在人形机器人领域，目前公司已与国内外头部人形机器人公司建立合作，专门团队研发人形机器人关节、灵巧手、躯干、头部壳体及面罩等结构件、模组。在工业机器人领域，蓝思科技已自主研发和量产应用六轴机器人、AOI视觉检测机器人、无人搬运机器人、智能复合机器人等工业机器人。
    投资建议:预计公司24/25/26年分别实现营收729/918/1129亿元，实现归母净利润36/55/72亿元。维持目标价39元/股，维持“买入”评级
    风险提示：下游需求不及预期、消费电子创新不及预期、新赛道拓展不及预期

全国首家旗舰店全新启幕，关注户外新品变化

牧高笛(603908)
    MOBI GARDEN全国首家旗舰店于上海港汇恒隆广场试营业
    牧高笛MOBI GARDEN全国首家旗舰店于上海港汇恒隆广场开启试营业。作为中国山地运动和户外生活方式领军品牌，牧高笛秉承“向野而生”品牌理念，打造城市户外生活方式新地标。
    牧高笛以“荒野横断”计划打造冷山山地系列，与全球领先的科技面料品牌PERTEX、Dyneema合作，专为横断探索场景而设计的服装，全系产品覆盖露营、徒步登山、城市穿搭等场景。
    全新推出的科技纤维和天然纤维服饰，如美利奴羊毛打底、羊毛冲锋衣，呈现兼具耐用性和轻量化的城市山系穿搭。2025全新春夏色系搭配简约剪裁兼具抗风、防雨、透气等高性能，诠释轻盈、自在出行的女性新风潮。
    “向野而生”品牌焕新升级，发布“荒野横断”计划
    公司“向野而生”全新品牌形象惊艳亮相，引领中国露营和徒步登山文化的全新潮流。秉承“以人为本”的理念，致力于为消费者提供舒适、高品质和高性能的户外产品，推出性能卓越的超级品类，并不断推动创新，打造户外全场景解决方案，以实现商业化和大众化普及。
    作为全新户外生活方式的倡导者，“向野而生”代表公司对于户外坚定热情和对于挑战和探索自我渴望，并以此激励当代年轻人探索山野，寻找自我成长的力量。
    在追求自由与向野而生的品牌精神指引下，公司发布“荒野横断”计划(AJourney Beyond the Edge），以中国横断山脉为依托打造属于中国的硬核户外品牌，展示公司深厚户外品牌基因。
    “beyond the edge”不仅指是地理意义上山峰边缘，更是与横断契约，坚持环保友好可持续，参与保护珍稀动物保护。另一方面，亦指向内心世界自我边界，是一场超越自我，突破固有边界探险。
    冷山基因再升级，实现专业露营与徒步登山装备与服装全品类覆盖
    公司启动“荒野横断”计划推动冷山基因再次升级，实现徒步登山场景全覆盖与产品矩阵全覆盖，收获市场的认可和消费者的好评。
    场景升级：从低海拔到高海拔徒步登山等场景全覆盖。基于对市场及用户需求深度洞察，牧高笛产品线迎来全面升级，从低海拔到高海拔徒步登山等全场景下的高性能户外产品。针对“一日徒步”、“高海拔营地”、“高海拔雪线徒步”及“轻量化长距离徒步”等不同户外场景，推出以“冷山”为核心的“雪翼”、“轻翼”及“UL”等系列徒步登山产品。
    公司以横断山脉作为主要产品研发和测试场景，深入探索冲锋衣、羽绒服、功能棉服、抓绒、软壳等户外服饰的新材料、新工艺，以轻量化的设计，兼具防风拒水、动态保暖、动态透湿等多功能，确保高海拔级别极端环境下的高性能表现，为专业的户外玩家提供全方位的保障。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计公司24-26年EPS分别为1.05元/股、1.21元/股、1.44元/股，对应PE为22x、20x、16x。
    风险提示：营收结构单一；拓品能力风险；市场竞争加剧。

回购彰显信心，盈利弹性有望释放

致欧科技(301376)
    事件：公司发布回购公告，彰显经营信心
    公司拟使用自有资金及银行回购专项贷款，以集中竞价交易方式回购公司部分社会公众股份，用于实施员工持股计划或股权激励计划。本次回购总额5000万元-1亿元，回购价格不超过28元/股，预计回购股份数179-357万股，占总股本0.44%-0.89%。
    公司本次股权回购基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的高度认可，为进一步丰富、完善公司长期激励约束机制，有效激励公司核心团队成员，促进公司可持续健康发展。
    新品类/渠道/区域拓展势能充足
    产品层面，公司品类扩张逻辑参考宜家的产品规划路径，目前大品类聚焦于家居产品、家具产品、宠物产品、运动户外四大类，24H1分别同比增长50.2%、39.4%、37.3%、3.4%；此外公司预计24年新品收入将超过10%。
    区域层面，欧洲地区得益于传统优势以及平台拓展，24H1实现41.2%的亮眼增长；北美多举措合力，产品策略上聚焦top品类，运营策略和营销策略进行了对应的调整，市占排名进一步提升，渠道端Temu开启半托管后带来了新的业务增量，区域端墨西哥市场整体增速提升北美增长水平。
    渠道层面，亚马逊、OTTO等传统渠道保持高增，同时加大独立站渠道重视度，独立备货后改善缺货率，独立站能够满足整合营销并形成关联购买，客单价较高，也能作为公司推新平台。
    供应链能力强化，盈利有望触底回升
    公司持续提升供应链能力，产品采购成本方面，公司将进一步提升供应链向东南亚转移的转移力度，我们预计有效规避关税影响；尾程费用方面，24H1美线毛利率改善部分原因来源于公司完成美国五仓布局带来的美线自发比例的提升，后续将继续提升自发比例；运费方面，当前海运费自高位回落，我们预计25Q1公司盈利能力有望触底改善。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司为全场景线上家具家居品牌，新品类、新渠道、新区域拓展共驱成长；海运费下行周期叠加供应链效率优化，盈利修复弹性可期；此外，公司推进股份回购计划，强化长期激励机制，凸显管理层发展信心。考虑前期海运费影响，我们调整盈利预测，预计2024-26年归母净利润分别3.9/5.7/7.3亿元（前值为4.1/5.7/7.3亿元），对应PE为20X/14X/11X。
    风险提示：行业竞争加剧，海外需求下降，新品迭代不及预期，汇率波动风险，回购进度不及预期等

1月营收增长稳健，看好16E对Q1淡季拉动

鹏鼎控股(002938)
    事件：公司发布1月营收月报，2025年1月，公司实现合并营业收入27.03亿元，同比增长1.08%。
    点评：1月营收增长稳建，看好16E机型对于淡季稼动率和业绩拉动。2025年1月，公司实现营收27亿元，同比增长1.08%。2024年1月实际工作日为22天，2025年受春节假期影响，1月份实际工作日为19天，考虑到2024、2025年春节假期安排存在错配情形，2025年1月营收增长稳健，预计春季16E新机型发布有望对一季度业绩增长形成支撑。
    Apple Intelligence软硬件持续创新有望带动iPhone换机周期和苹果硬件产品创新，公司为苹果PCB供应商有望充分受益：①苹果AI仅支持15Pro及以后机型，AI有望开启新一轮iPhone换机周期，iPhone目前在推出Apple Intelligence地区销量同比表现超越未推出Appleintelligence的国家及地区；②苹果与国产大模型厂商合作有望加速Apple Intelligence入华，同时16E新机型发布+国补政策等有望拉动苹果中国区销量。2月13日，蔡崇信确认苹果与阿里巴巴的合作，阿里巴巴将作为主要合作伙伴负责开发一个内置系统，以分析和修改iPhone、iPad和Mac中国用户的AI模型，百度作为次要合作伙伴，负责视觉智慧等功能的开发；iOS18.4或将于4月正式发布，中文版的Apple Intelligence也将于该版本中正式亮相，伴随16E新机型与Apple Intelligence的推进，iPhone在中国的销售情况有望得到改善，并拉动公司业绩增长；③iPhone17系列有望成为首款硬件层面AI能力跃升的iPhone，助力开启新一轮iPhone换机周期；④M系列芯片融合NPU算力，iPad&Mac升级也有助于拉动苹果PC换机周期，同时打通各硬件AI应用，形成个人AI体验闭环，强化苹果产品AI生态优势；
    AI服务器与智能汽车快速发展催生PCB产品增量需求，公司积极拓展下游应用领域。AI技术的广泛应用推动AI服务器市场的繁荣，作为AI技术的核心载体，AI服务器对PCB产品的需求激增，根据Prismark预估，全球服务器及储存用PCB市场规模在2028年将达到138亿美元，其中高阶HDI板，由于更高的电路密度、更小的导孔尺寸和优异的传输性能，将成为AI服务器的关键部件，预期未来对高阶HDI板的需求将稳健增长；目前，汽车行业在电气化、智能化和网联化的驱动下，ADAS、智能座舱、动力控制、安全控制等领域催生中高端PCB板的需求持续增长，根据Verified Market Rearch预测，2028年全球汽车PCB板市场规模将达到124.8亿美元。公司积极把握AI服务器与智能汽车发展带来的PCB需求，在汽车产品开发领域，产品已与多家国内厂商开展合作，并取得国际客户的认证通过，在服务器领域，公司积极推动淮安园区与国内外服务器大厂合作，已有多家新客户陆续进入认证、测试及样品阶段，此外，公司以对标最高等级服务器产品为方向，加快泰国园区建设进程，公司将有望在未来行业竞争格局中占据优势地位。
    投资建议：考虑到部分新产品销量不及预期、2024H1毛利率承压等因素，将公司24/25年营收由421/469下修到351.4/404亿，归母净利润由52/60亿元下修到37/45亿元，新增26年营收441亿元，归母净利润50亿预测，维持”买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、AI硬件创新不及预期、新下游应用领域拓展不及预期

规划现金分红比例不低于60%，关注中长期高股息投资价值

四川路桥(600039)
    事件：现金分红比例继续提升，高股息投资价值凸显
    公司发布最新一期股东回报规划，预计25-27年现金分红比例不低于当年归母净利润的60%，较22-24年的不低于50%而言进一步增加，我们认为一方面反映出蜀道及四川路桥新管理层到任后，蜀道集团对四川路桥支持力度进一步加大；另一方面也说明蜀道集团和四川路桥所形成的高持股比例、高现金分红比例的发展模式并未改变。此前公司公告由蜀道集团通过受让股权和增资的方式取得蜀道矿业集团和蜀道清洁能源集团两个公司的控制权，上市公司不再并表，意味着新业务板块的投资任务更多由蜀道来承担，出表后进一步减轻了四川路桥的资金压力，保障四川路桥的分红能力。考虑到亏损资产出表后的减亏效应，我们预计24-26年归母净利润为78.0、85.5、92.3亿元（前值为75.3、82.8、91.4亿元），若按照24年50%、25-26年60%分红比例计算，截至2月21日收盘股价对应24-26年股息率分别为6.4%、8.4%、9.1%，维持“买入”评级。
    高分红背后的底层逻辑：蜀道集团和四川路桥的充分协同
    近年来蜀道集团通过不断增持四川路桥的股份，已经和四川路桥形成了一套独特的良性发展模式：
    1）投建一体：蜀道联合四川路桥通过投建一体模式参与基建项目社会投资人招标，增强四川路桥盈利能力，扩大四川路桥订单规模及市占率；
    2）高股比、高分红：蜀道提高对四川路桥的持股比例（24年10月18日增持计划完成后，蜀道及其一致行动人持股比例达79.56%）并提高四川路桥现金分红比例，在回报股东的同时提高蜀道的现金流支出弹性。对蜀道来说，四川路桥仍是蜀道体系内收入和利润贡献的核心（23年利润贡献占比超60%），在支撑蜀道规模扩张方面所发挥的作用不可替代；对四川路桥来说，四川省基建投资需求仍存，蜀道作为省内交通投资的主体（蜀道投资规模占全省交通投资近一半，高速公路投资占比超80%），也有望持续给四川路桥的增长提供原生动力。
    四川基建投资仍有空间，中长期业绩有支撑
    2025年四川省交通厅计划力争完成交通投资2800亿，较24年2600亿增长7.7%，若从我们梳理的2035年规划来看，四川省为完成2035年交通目标，到2035年以前每年仍需建成850、544、311公里高速公路、铁路、高铁，较2018-2023年均里程增量分别增加315、240、83公里/年，意味着未来四川省高速公路、铁路投资要比18-23年平均强度高59%、79%，这奠定了四川省交通投资未来增长的基础，也给公司业绩增长提供了支撑。此外，24年5月公司整合体系内6家子公司成立蜀道养护集团，拓宽工程业务产业链，至23年底6家单位养护产值24.44亿元。预计到“十四五”末，蜀道养护集团将力争实现营收突破60亿元、利润超6亿元。
    风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新业务板块发展不及预期，订单结转速度放缓，资产出表进度不及预期的风险。

盈利能力有所改善，降本增效举措显现

会畅通讯(300578)
    事件：
    公司发布2024年业绩预告，预计实现归母净利润2500万元~3750万元，同比扭亏为盈；扣非后，预计实现归母净利润400万元~600万元。
    扣非后盈利能力有所改善，降本增效举措显现
    2023年，公司对2019年收购深圳市明日实业有限责任公司100%股权项目的商誉进行了减值测试并计提商誉减值金额3.96亿元。2024年，公司实现营业收入较上年同期基本持平，公司积极推进降本增效，期间费用率同比有所下降。2023年公司扣非后实现归母净利润-4.43亿元，2024年盈利能力有所恢复。
    2024年前三季度，公司销售费用率达9.67%，较上年同期下降了5.23pct；管理费用率9.48%，较上年同期下降了4.05pct。
    国内知名的面向AI+信创的智能云视频品牌
    公司从成立至今始终聚焦于音视频通信服务领域，面向智能化、三维化和全球化，不断积累基于云计算和人工智能的自主音视频技术，长期致力于打造领先的云视频通讯与协作平台，为国内大型政企用户提供提供“高可信，高安全，高质量，全沉浸”的一体化智能云视频通信和协同办公体验。
    公司在智能云视频、协同办公行业拥有“AI+云+硬件”的完整解决方案和供应链能力，同时，公司亦紧跟产业趋势，把握前沿技术。在AI领域再添重磅布局，正式接入国内领先的AI大模型DeepSeek，并结合已有的ChatGPT，全面强化会畅智云平台AI及端侧AI应用。
    投资建议与盈利预测：
    公司持续引领AI视频通讯前沿发展，打造更具拓展性、更智慧的人工智能通讯平台，助力大型政企和跨国公司数智化转型升级，覆盖政企、教育、医疗、科技、金融、消费、新能源等多个行业。公司基于“AI+云+硬件”的全产业链布局，集合AI大模型、机器视觉、数字孪生、虚拟人与三维等技术，为企业打造一站式智能视频通讯平台，致力于提供无缝、高效的新一代通讯体验。
    考虑到2024年，公司非经常性损益对净利润的影响额预计约2,500万元，主要为转让子公司收益、政府补助以及理财收益，对公司短期业绩产生积极贡献，中长期盈利及业务恢复仍需持续关注，我们将公司24、25年归母净利润由此前的2960万元、4467万元下调为2706万元、707万元，预计26年归母净利润为734万元，维持“增持”评级。
    风险提示：视频会议行业竞争格局加剧、公司视频业务发展不及预期、业绩预告仅为初步测算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准等

吸附分离国际化平台，多领域迎来成长机遇

蓝晓科技(300487)
    吸附分离技术为核心的全球化企业，过去10年保持快速成长
    蓝晓科技创立于2001年，总部位于陕西省西安市，主营业务是研发、生产和销售吸附分离材料以及围绕吸附分离材料形成的配套系统装置和吸附分离一体化柔性解决方案。创始人高月静、寇晓康夫妇是国内外离子交换树脂领域有丰富研究和工作经验的专家，公司股权结构清晰且集中。公司凭借卓越的科技实力，荣获国家科技进步二等奖、国家级专精特新“小巨人”企业等称号。经过二十余年的发展，公司至今已成为吸附分离材料与技术行业的国内行业龙头企业、国际知名企业。公司强调材料、工艺和系统设备的融合发展，并在全球设立多个材料、设备系统装置的生产、研发中心。
    财务方面，公司过去10年实现了收入和利润的跨越式增长，过去十年收入和利润年化复合增长率均超过25%。吸附分离树脂业务过去五年年化复合增长率超过25%；系统装置业务复合增速接近40%。公司持续发展海外业务，海外收入占比由2013年的8.6%，增长至2024H1的27.2%。随着收入的快速增长，费用比例低位稳定，研发投入持续提升，研发人员占比在2023年已提升至总人数的25.6%，属于高强度研发投入型公司。
    吸附分离技术涉及六大应用领域，广泛应用于工业领域，蓝晓科技在多个领域实现国产替代，锂资源提取和生命科学领域是近年来重要的发展方向
    吸附分离技术是现代工业领域重要的物质分离、纯化方法，在各个领域应用中优势明显，在全球范围内，吸附分离材料广泛应用于金属资源、生命科学、水处理与超纯化、食品加工、节能环保及化工与催化等应用领域。在众多下游应用领域中，锂资源提取受益于快速发展的新能源产业近年来得以高速发展，生命科学领域中多肽、小核酸等领域前景光明，固相合成载体迎来高速发展周期。但在全球产业竞争中，国际厂商依托其深厚的技术研发实力和先进的工艺技术，占据了市场的高端领域。
    蓝晓科技作为国内吸附分离材料行业的领军企业，产品种类及新兴应用领域产业化等方面均表现出较强实力，六大产业均有较好的布局和发展，多个领域完成国产替代。我们认为金属资源中的提锂、生命科学中的固相合成载体两个领域，在未来蓝晓的发展中占有重要地位。提锂业务中，与锂矿企业签订的运营合同是未来关注的重点之一。生命科学领域中，多肽、小核酸是具备快速发展的成长性品种，蓝晓凭借其率先布局的先发优势，已经在关键发展阶段占有重要地位。
    盈利预测及评级：我们预计公司2024-2026年将实现营业收入25.37/39.35/51.34亿元，实现归母净利润8.10/11.07/13.92亿元；参考可比公司1.03倍PEG估值，给予公司目标价69.62元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：经营规模扩张带来的管控风险；市场竞争风险；下游应用领域变化的风险；核心技术人员流失、技术泄密风险；国际业务拓展风险；新技术产业化进度的风险。

全棉时代加速发展可期

稳健医疗(300888)
    2025年全棉时代战略“产品领先、卓越运营、品牌向上、数智赋能”产品方面，稳住四大核心战略品的创新力和竞争力。渠道方面，2024年全棉时代电商渠道增长优于线下，特别是抖音和传统电商增速引领全渠道，2025年预计将继续保持这一趋势。公司将发挥电商运作方面的能力和优势，把销售做好。
    线下渠道方面，2024年门店同店同比所有增长，2025年公司要继续精进。展店计划方面，公司要继续寻找优质项目，2025年目标新开百家左右新店。营销方面，公司提出“品牌向上”，要求更优质的内容和更精准的投放，获得用户共鸣，继续提升品牌势能。
    奈丝公主24年12月电商快速增长
    24年11月卫生巾行业舆情事件发生后，奈丝公主凭借过硬的产品品质和稳健医疗的安心洁净车间的生产环境，承接住了流量红利，多年来积累的产品品质得到了用户和零售商的认可，12月在各大电商平台市场排名显著提升。基于这样难得市场机会，公司希望中长期，无论在线上还是线下，总体目标是通过不断的努力，成为中国排名前列的卫生巾品牌。
    首先从潜力来说，卫生巾的市场潜力比棉柔巾更大。中国卫生巾市场规模达1000亿，头部品牌可做到几十亿规模。如果奈丝公主能成为头部品牌，卫生巾是有潜力成为全棉时代第一大爆品的，公司需要抓住机遇努力奋斗。2025年，卫生巾是重要的战略品类，公司将倾斜资源投入，包括供应链、营销和产品研发。供应链方面，公司积极采购设备，扩大产能，提升供给。
    全棉时代会员数快速增长
    会员增长方面，2024年末全棉时代全渠道会员总量突破6000万，较去年末增长16%。会员粘性方面，2024年全年，全棉时代成交会员人数同增超20%，反映了品牌受欢迎程度的提升和产品喜爱度的增加；高价值会员的复购率超40%，他们的消费能力较强，复购次数保持在四次以上，是品牌的宝贵资产。2025年公司将继续重视新会员的拉新，打好品牌的后续发展基础。同时，公司将提供更好的服务，增强高价值会员的粘性，鼓励他们参与品牌活动和新品体验，进一步稳固和增强与品牌的联系。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年归母净利为8.1亿元、10.3亿元、12.7亿元，EPS分别为1.4、1.8以及2.2元/股，PE分别为28x、22x、18x。
    风险提示：市场竞争激烈，核心高管流失，发展不及预期

Deckers上调全年指引，乐观预期2025年订单

华利集团(300979)
    Deckers上调全年指引，库存短缺拖累UGG下季销售，预计补库需求强劲FY25Q3（24/10/1-12/31）收入18亿美元，同比+17%；其中Hoka5亿美元，同比+24%，UGG12亿美元，同比+16%；其中美国同比+12%，国际同比+29%。本季OP5.7亿，同比+16%，EPS3美元，同比+19%。
    从指引来看，FY25收入同比+15%（上调，原值12%），其中Hoka同比+24%，UGG同比+10%。OPM22%(上调，原值20~20.5%)；EPS5.75~5.8美金（上调，原值5.2-5.3美金）。
    1月台企织造：裕元、来亿延续增长
    从1月台企织造数据看，丰泰25年1月收入同比-6%，24年收入同比+2%；裕元（制造）25年1月收入同比+1%，24年收入同比+11%；来亿25年1月收入同比+21%，24年收入同比+35%。
    我们认为，对华利集团、申洲国际及裕元集团等头部织造企业，客户集中且多为上市公司，故预期明确。我们从其指引及库存等较容易判断客户成长周期，对供应链订单提供基本的预期信号。全球运动巨头低迷去库或复苏反转具备相对稳定的周期属性，未来我们乐观预期Deckers对供应链订单贡献。
    华利集团对2025年业绩充满信心
    公司客户相对多元，大多数客户都是上市公司。从各客户披露的业绩指引来看，多数客户业绩保持成长。对于营收增速较高的客户，公司来自该客户的订单也是快速成长，有的客户虽然暂时营收增速一般甚至下滑，公司在这些客户的供应链中具备较强的竞争力，订单份额得以保障。此外，公司持续拓展新客户，新增客户以及新客户合作的深入，都是公司业绩稳健成长重要保障。
    积极拓展新客户并扩张产能
    公司一直积极拓展新客户，2024年公司也有新的客户开始量产出货。考虑到市场需求，未来几年公司仍会保持积极的产能扩张。截至2024年底公司已有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3-5年，公司将在印尼及越南新建数个工厂并尽快投产。公司的产能除了通过新建工厂、设备更新提升产能外，还可以通过员工人数和加班时间的控制保持一定的弹性，每年具体的产能的配置将根据当年订单情况进行调整。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为20x、18x、16x。风险提示：拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑。

景气度领先，产品创新引领发展

潮宏基(002345)
    产品定位年轻化、差异化，收入表现跑赢大盘。
    潮宏基品牌从创立之初即秉承传承与创新，彰显东方之美，以原创设计与非遗工艺的现代应用引领中国珠宝时尚潮流，品牌目标客群为都市独立时尚女性，品牌定位具有年轻化、差异化的特点。公司历来重视产品设计和工艺研发，坚持以设计领先，质量、工艺取胜的产品差异化战略，致力于为消费者提供品质卓越、创意独特和工艺精湛的产品。
    24Q1/Q2/Q3公司收入分别同比增长17.9%、增长10.3%、下滑4.4%，对比同期金银珠宝社零同比分别增长4.5%、下滑5.1%、下滑10.1%，潮宏基收入展现出好于行业的景气度。
    产品端：串珠编绳产品成功出圈，产品结构逐步完善。
    公司从2021年开始陆续推出一系列主题鲜明、差异化突出的黄金串珠产品，迅速在年轻珠宝市场中脱颖而出，凭借产品差异化、轻量化、主题化、创新营销模式持续“出圈”。成功打造出了多款中式串珠爆款，如“铃兰花”、“喜狮”、“花丝龙蛋”等；以及深受年轻人喜爱的IP联名串珠爆款，如“蜡笔小新”“三丽鸥”“哆啦A梦”等，在黄金珠宝终端市场掀起新一轮消费风潮。
    从公司收入结构来看，2021-2023年传统黄金饰品占比为28%、33%、38%，而时尚珠宝产品占比为60%、56%、51%，我们预计系K金类产品销售下滑，黄金类产品表现强劲。
    渠道端：门店逆势扩张，彰显加盟商信心。
    公司持续发力加盟模式开拓市场，截至24Q3末“CHJ潮宏基”珠宝总店数为1482家，其中加盟店1236家，较年初净增126家。在2024年黄金珠宝行业大盘承压的背景下，公司门店仍能够保持较好的净增加，印证了加盟商对于品牌与产品的认可。
    看好公司产品创新驱动的α，低估值+高股息，维持“买入”评级。
    维持盈利预测，预计24-26年归母净利润为3.5/4.3/5.1亿元，对应PE分别为15/12/10X，维持“买入”评级。以21-23年近3年平均分红比例为测算依据，假设25年分红比例69%，对应公司25年动态股息率达6%，具备低估值+高股息属性。
    风险提示：金价大幅波动，门店扩张不及预期，终端消费偏弱等。

绿电铝龙头，盈利持续提升

云铝股份(000807)
    深耕电解铝行业多年，绿色铝企业龙头。公司1998年改制上市，2019年加入中铝集团，目前业务范围涵盖铝土矿开采、氧化铝、绿色铝、铝加工及铝用炭素生产和销售，主要产品有氧化铝、铝用阳极炭素、石墨化阴极、重熔用铝锭、高精铝、圆铝杆、铝合金、铝焊材等。截至2023年，公司已经形成年产氧化铝140万吨、绿色铝305万吨、阳极炭素80万吨、石墨化阴极2万吨、绿色铝合金157万吨的绿色铝一体化产业规模。
    盈利稳步提升，资产质量优。近年来随着铝价持续维持高位以及公司产销量的稳步提升，公司盈利能力持续增强，公司原铝产量从2019年的189.94万吨增长至2023年的239.95万吨，归母净利润从19年的5.0亿元提升至23年的39.6亿元。且随着云南省供电形势的好转，产能利用率及产量将得到进一步提升。与此同时，盈利的抬升带来了优异的经营性现金流，过去几年公司不断偿还有息负债，资产负债率从19年的68%持续走低至23年的25.6%，当前已处于净现金状态，资产质量优。
    电解铝需求：传统需求韧性较强，新能源需求占比持续提升。1）传统需求领域：电解铝主要应用于建筑地产/交通运输/电力/包装用铝/消费品/机械领域，2023年占比分别为23.9%/22.7%/21.5%/11.5%/9.6%/7.6%。地产领域24年国内房屋竣工面积同比-28%，对铝需求形成一定拖累；但传统领域电力、家电等需求韧性较强。2）新能源领域：电解铝需求主要由光伏及新能源车拉动。光伏装机的稳定增长叠加新能源车产销的高景气度为铝需求提供较多增量。
    公司为水电铝龙头，享有多重优势：依托云南省丰富的绿色电力优势，2023年公司生产用电结构中绿电比例约80%。绿电铝优势显著：1）清洁能源：水力发电不会排放大量的大量温室气体和废渣，对环境的污染也比较小。2）成本优势：云南水电资源丰富，水力发电成本相对较低，水电铝企业能够享受优惠的电价，降低了生产成本。故水电铝在成本上具有竞争力。3）碳关税：随着国内、国际碳排放市场的逐步建立和碳关税的征收，市场更加关注供给端的单位能耗和碳排放水平，绿色铝消费增长空间及潜力较大。
    盈利预测与投资建议：电解铝供需向好带来铝价价格中枢抬升，同时公司水电铝成本优势明显，盈利具备较好弹性。我们预计24-26年公司归母净利46/58/67亿元，同比+16.33%/+25.77%/+15.81%，当前市值对应PE分别为13/10/9倍。给予25年11x PE，目标价18.37元，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：产品价格波动风险；大宗原辅料持续稳定供应和价格波动风险；电价调整及电力供应存在不确定性的风险

哪吒2加速谷子发展，公司IP业务思路理顺

创源股份(300703)
    哪吒2火爆有望催化IP业务及谷子经济，创源积极布局
    截至2月14日，哪吒2累计票房突破百亿，成为中国影史首部百亿票房电影，跻身全球动画电影票房TOP3、全球影史票房第17名；我们认为哪吒火爆有望持续催化谷子经济情绪，国产IP重视度值得提升。
    内销品牌理顺，大股东有望持续赋能
    公司在国内市场主要依靠区域供应链优势发展自有品牌，在渠道开发上打造复合立体的渠道体系：线上组建电商团队拓展平台电商渠道的同时积极寻求新的电商合作资源，自有品牌恋屿、TDP分别在小红书开设了账号和店铺（恋屿、TDP生活即礼物、TDP爱礼悦），微信小店the daily paper X创源已开通了送礼物功能；线下与各大书店和精品店等优秀连锁系统合作铺货展示，并积极参加展会销售推广自主品牌，多元化发展零售渠道。目前公司积极寻找合适的IP资源融合自有品牌发展，同时也在利用大股东的资源和渠道寻找更多适合公司的IP。
    宁波文旅会展集团持股创源29%，立足统筹全市文旅体康产业的优势资源，着力构建产业投资平台与金融资本平台“双平台”驱动，文化、旅游、会展、体教、康养五大产业协同的发展格局，至2026年集团将全力实现全国文化企业30强、中国旅游企业50强、资产规模力争达到1000亿元的发展目标。我们认为公司及大股东有望在文化产业及IP资源方面协同发展。
    外销运动健身高增，品牌力强化
    公司运动健身板块以子公司睿特菲为主营平台，通过亚马逊及自建官方网站线上销售拥有自主品牌（如RITFIT、Kangaroo Hoppers等）家用力量健身器材、蹦床和儿童体操等居家健身产品。睿特菲多年来致力于为全球家庭提供完美个人健身房而努力，高度重视研发体系建设，积累了丰富的技术、经验和人才优势，坚持围绕“品销一体打造爆款，极致体验成就品牌”的战略，在爆款打造和品牌营销上取得了较大成绩，并建立显著的竞争优势。
    根据Fortune Business Insights，2022年全球家庭健身器材市场规模达到111.5亿美元，预计未来几年保持5%的复合年增长率，到2030年时市场规模达到165.6亿美元。我们认为睿特菲卡位家庭健身器材赛道，加速家庭健身用品打造，预计增长势头延续。
    维持盈利预测，维持买入评级
    公司大股东有望赋能自主品牌建设，后续IP想象空间充足，我们预计24-26年归母净利润为1.2/1.6/2.1亿，对应PE分别为25/19/15X。
    风险提示：宏观环境不确定性风险；海外市场依存度较高的风险；汇率波动风险；研发设计创新不及市场预期风险

关注超高分子使用场景拓宽

恒辉安防(300952)
    拟变更公司名称
    变更前公司中文名为江苏恒辉安防股份有限公司，变更后公司中文名为江苏恒辉安防集团股份有限公司，证券简称“恒辉安防”，证券代码“300952”保持不变。
    公司经过多年发展，经营规模持续扩大，业务范围拓展，目前已在多个国家和地区设立了子公司、分支机构，为适应公司经营发展战略及发展规划，公司拟逐步建立企业集团化的运营管理体系，拟将公司全称变更。
    此次名称变更，将有助于公司在行业内更清晰地展现集团化的架构与实力，整合旗下各业务板块资源，推动业务协同发展，提升运营效率。同时也能更好地向市场和客户传达公司兹于产业链上的多元化发展战略和长期发展愿景。
    安防手套业务在手订单储备充足
    公司全力推进的“年产7200万打功能性安全防护手套项目”取得重大进展，厂房建设及公用工程已全面竣工。随着各项生产环节逐步磨合优化，部分产品线已进入稳定运营阶段，产能正稳步提升，向预期目标迈进。
    公司“7200万打功能性安全防护手套项目”新增产能，初步判断需要3-5年时间消化，内销与外销同时发力。兹于公司深耕安防手套20年经验沉淀，以及7200万打功能性安全防护手套项目“智慧制造”运营效率及“高品质、快交付、低成本”的创新商业模式，公司有信心在短期内实现规模化突破，带来盈利增量贡献。
    超高分子量聚乙烯纤维使用场景逐步拓宽
    公司全资子公司恒尚材料3000吨超高分子量聚乙烯纤维目前产能已满负荷运转，通过技术改造与产品升级，增加产能贡献。公司“年产12000吨超高分子量聚乙烯纤维项目”其中4800吨已于2024年9月正式开工，预计2025年9月有产能输出。
    超高分子量聚乙烯纤维凭借其高比强度、高比模量、耐磨损、耐低温以及柔韧性良好等一系列卓越性能，在军事装备、海洋产业、安全防护、体育器材、生物医疗、航空航天、人形机器人灵巧手腱绳等众多领域展现出广阔的应用前景。
    其中在机器人手臂运动系统中，腱绳(Tendon)起到类似于生物肌腱作用，通过张紧、拉动或松弛腱绳使得关节产生相应的旋转或线性运动。超高分子量聚乙烯(UHMWPE)纤维腱绳由于其高强度、低密度、耐疲劳和低蠕变特性，可以作为机器人手臂的驱动和控制系统，尤其是在轻量化和高精度控制的仿生机器人、医疗康复机器人和服务机器人中。
    公司密切关注机器人行业发展情况，持续强化UHMWPE纤维在腱绳材料的应用开发及测试，公司会根据产品技术开发与应用测试进程情况积极探寻与机器人领域相关制造企业的合作机会。
    公司将通过技术研发与技术合作双轮驱动，加速产品在高端防弹、风电叶片、航空航天、人工智能等新兴应用场景的探索与拓展，不断挖掘产品的潜在价值。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计公司24-26年归母净利润为1.2亿元、1.6亿元、2.1亿元，EPS为0.8元/股，1.1元/股，1.5元/股，对应PE为34x、25x、19x。
    风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

车载充电机市场份额领先，24年出货量高增49.5%

威迈斯(688612)
    车载充电机市场的市场份额领先，24年出货量高增49.5%
    公司车载电源集成产品是公司车载电源产品业务的主要构成，产品在功率密度、重量、体积、成本控制等核心指标中具有较强的竞争力，其中磁集成控制解耦技术、输出端口电路集成控制技术等磁集成相关技术已获得欧洲、美国、韩国、日本等21项境外发明专利。公司于2024年9月与上汽奥迪正式建立合作，为其智能数字平台首款纯电车型提供技术支持和车载电源产品，据悉该车型预计于2025年上市；公司也于2024年第三季度获得长城汽车某热门车型的项目定点，是公司第四代车载电源集成产品得到市场认可的重要标志。根据NE时代数据显示，2024年公司在中国乘用车车载充电机市场的市场份额为19%，排名第二；出货量同比增长49.5%。
    顺应集成化、趋势发展，24H1电驱多合一总成产品收入大增368%
    在新能源汽车车载电源、电驱系统集成化程度越来越高的发展趋势下，公司积极向电驱系统领域进行拓展和产业布局，已取得上汽集团、长城汽车、奇瑞汽车等多家境内外知名企业的定点，实现了电机控制器、电驱三合一总成产品和“电源+电驱”电驱多合一总成产品的量产出货，其中电驱多合一总成产品在2024年上半年实现营业收入20,605.24万元，同比增长368.24%。
    开发液冷超充模块，加大新能源汽车业务布
    公司积极围绕新能源车充电领域布局其他产品，液冷充电桩模块系公司针对直流充电市场开发的创新产品。液冷充电具有加快充电速度、枪线轻、散热快、噪音小和运营成本低等优势。公司已经实现技术专利和产品落地，未来液冷超充模块有望成为公司业务收入的有利补充。
    积极回购股份，提质增效重回报
    公司分别于2024年9月24日、2024年10月10日召开第二届董事会第十五次会议、第二次临时股东大会，审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购股份的预案》，本次回购公司拟使用不低于人民币5,000万元、不超过人民币10,000万元资金以集中竞价交易方式回购公司股份，所回购的股份用于员工持股计划或股权激励，以及用于减少注册资本；回购期限为自公司股东大会审议通过之日起12个月。
    投资建议：由于公司2024年营业总收入增长不及预期，我们下调公司2024-2026归母净利润预测至5.2/6.3/8.1亿元。（前值预测为2024-2025年盈利7.20/9.91亿元）
    风险提示：市场竞争加剧、技术升级迭代和研发失败、主营业务毛利率下降、芯片功率器件等半导体材料依靠进口等。

聚焦文创及IP周边事业发展

广博股份(002103)
    聚焦文教办公用品主业，盈利能力不断提升
    公司主营文教办公用品的制造与销售。公司文教办公用品业务主要包括时尚办公用品、文创生活以及办公直销三大品类，具体涵盖纸品本册、书写工具、美术画材、文创及授权等全产业链内容。公司作为国内文具用品龙头企业之一，为办公、学生、时尚生活文具提供全面的解决方案。除“广博”传统自有品牌外，公司陆续打造了“kinbor”、“fizz飞兹”、“papiest派乐时刻”、“汐西酱”等子品牌，主打不同的品类赛道，一站式解决文创、办公、学生、素质教育及智能文具消费需求。
    公司持续深耕主业，紧盯市场需求，积极布局谷子经济，创意文具放量带动利润结构优化。2023年公司实现营收26.9亿元，同比增加8.2%。2023年1-9月公司因收回部分汇元通业绩补偿款及唯品会调解款而增加公司利润5484.84万元，扣除上述因素影响，公司2024年1-9月净利润较上年同期有较大幅度增长。创意文具类及办公直销类业务驱动公司增长，公司办公直销类收入占比从2020的11%增长至2023年61%，成为公司最主要的收入来源板块；2024年1-9月公司整体业务毛利率18%，较上年同期提升2个百分点，其中公司创意文具类收入增长明显且毛利率最高，2024H1毛利率47.5%，同比+10.14pct，创意文具类营收增长带动利润结构优化。
    内外销协同，产业链一体化优势凸显
    较早布局IP资源，具备谷子产业发展潜力。近年来基于IP内容为主题的泛娱乐产品的消费需求不断增长，随着00后、10后逐渐进入消费市场，原本小众的二次元圈层迅速扩大，文创周边消费势头正劲。公司迅速抓住机遇，丰富IP矩阵，对产品线进行了革新升级，开发了一系列独具特色的文创文具以及二次元周边，推出了勋章、立牌、挂件、贴纸等多系列流行产品，将时尚、轻奢、潮玩等概念同产品结合起来，赋予产品情感价值、社交及娱乐属性，利用多年来积累的设计创新和销售运营能力，为公司销售赋能。
    办公直销类不断开发重点客户资源，深挖长期增长动能。公司依托专业的文化物资集采平台——广博商城，聚焦政府及大中型企业对于各类办公物资的集中化、电商化采购。为更好匹配政企客户的需求，公司在全国各大主要城市设立了分公司二十余家，持续深化供应链能力建设，全面布局拓展服务网络，基本建立覆盖全国的一体化大客户服务网络。2023年陆续中标国家电网、中石油、中石化、天津能源集团等项目，办公直销业务销售收入得到了大幅增长，为公司销售增长做出重要贡献。
    出口市场稳步拓展，产能布局全球。公司历来重视海外市场的拓展，依托海内外生产基地优势，深化与关键客户的合作关系，提供高质量服务以及推广低碳绿色环保产品等举措，与客户建立良好链接关系。同时充分发挥越南、柬埔寨海外生产基地的优势，增强客户粘性，公司2024年上半年来自境外的营业收入为3.97亿元，占公司营业收入的比例为34.73%，产品主要销往美国和欧洲等国家地区。
    供需共振，把握谷子千亿蓝海市场机遇
    二次元产业崛起，谷子千亿蓝海市场亟待发掘。根据艾瑞咨询预计，2016-2023年我国二次元产业规模从189亿元增长至2219亿元，CAGR为42%，其中二次元周边衍生产业规模从53亿元增长至1023亿元，CAGR高达53%。消费端看，伴随社会生活水平提高及产品表现形式多元，消费者更加重视商品情绪价值，谷子具有消费门槛低、设计精美等属性，预计逐渐成为年轻人情绪表达与释放的窗口。供给端看，行业逐渐呈现向头部集中的趋势，具备研发、设计、制造、渠道等多方面优势的文具品牌企业有望进一步提升市场空间。我们认为当前谷子经济势头正盛，后续量价均有
    升级空间，为传统文具文创公司转型发展提供机遇与土壤。公司具备供应链及生产基础，具备发展谷子经济的基因，有望共享行业发展红利。首次覆盖，给予“买入”评级
    公司整体发展呈现稳中有进的良好态势。国内文具市场产品研发锐意探索，文创二次元领域崭露头角，政企业务蓄势发力实现高质量增长；海外市场稳传统业务、拓品牌出海，品牌知名度不断提升；宁波、越南、柬埔寨三大生产基地协同发展，不断赋能销售发展。我们预计公司24-26年收入分别为25.6亿、30.2亿、35亿，实现归母净利润1.45、1.9、2.4亿，对应EPS0.27/0.36/0.45元/股，我们给予公司2025年40-42xPE，对应目标价格区间为14.2-14.9元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：客户流失风险、主要原材料价格波动风险、应收账款无法收回风险、汇率波动风险。

扣非净利润同比增长18.02%，东鹏股票贡献收益

巴比食品(605338)
    事件：1月24日，公司发布2024年年度业绩快报，2024年公司实现营收16.71亿元（yoy+2.53%），实现归母净利润2.77亿元（yoy+29.64%），实现扣非归母净利润2.10亿元（yoy+18.02%）。其中2024Q4实现营收4.61亿元（yoy+3.84%），实现归母净利润0.83亿元（yoy+40.0%），实现扣非归母净利润0.63亿元（yoy+13.86%）。
    其他指标：
    EPS1.11元，yoy+29.07%；加权平均净资产收益率12.26%，+2.24pct；总资产28.6亿元，yoy+2.72%。归属于上市公司股东的所有者权益22.7亿元，yoy+3.15%；股本2.48亿元，yoy-0.85%。归属于上市公司股东的每股净资产9.16元，yoy+3.97%。
    影响业绩主要因素：
    1）战略执行与运营优化：公司通过深化全国化布局、双轮驱动战略及加盟门店拓展，优化单店模型并加强渠道深耕与并购整合，叠加精细化管理和提质增效措施，推动营收稳步增长、成本下降，扣非净利润同比增长18.02%。
    2）投资增值贡献：受益于二级市场波动，公司间接持有的东鹏饮料股票公允价值收益同比增加，进一步提升了整体净利润表现。
    投资建议：
    我们认为，公司凭借强韧商业模式，有望通过单店修复、拓店提速及并购整合率先复苏。考虑到公司未来业绩或具备一定弹性，我们调整24-26年公司收入增速为3%/8%/7%（前值2%/5%/7%），总营收调整为16.7/18.1/19.3亿元（前值16.6/17.4/18.6亿元），归母净利润增速分别为30%/0.4%/8%（前值19%/8%/10%），归母净利润调整为2.8/2.8/3.0亿元（前值2.5/2.8/3.0亿元），对应PE分别为16X/16X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：业绩快报仅为初步核算结果，请以公司正式财报为准；需求恢复不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；门店开拓不及预期。

国内摩托车领军者，高端自主品牌“无极”持续进击

隆鑫通用(603766)
    1）隆鑫通用：国内摩托车领军者，自主高端品牌“无极”持续进击。隆鑫通用创建于1993年，总部设立于重庆，为国内摩托车领军企业，两轮摩托车主要包含50cc-900cc仿赛、复古巡航、街车、越野、弯梁车、踏板车及电动两轮摩托车等产品，2023年公司摩托车产销量排名国内前二，出口创汇位居行业榜首。公司的高端自主品牌“无极”呈现加速增长态势，产品矩阵不断丰富，巡航车型CU525、四缸仿赛RR660S等爆款车型位居人气榜前列。“无极”24H1实现销售收入15.20亿元，同比+132%，实现翻倍以上的高速成长，逐渐迈向国内新晋一线休闲玩乐摩托品牌。
    2）国内市场：大排量休闲玩乐车型0→1加速兴起，五年CAGR达30%+。摩托车可分为通路车及大排量休闲玩乐车两类，通路车绝大部分排量为150cc及以下，主要用于短途出行，国内通路车市场逐渐趋于稳定。而大排量休闲玩乐车为摩托车中的细分赛道，附加了更多玩乐、社交的属性，排量基本在250cc以上。2019年开始国内大排量摩托车加速兴起，19-24年间250cc以上销量CAGR达33.67%，24年大排量出口与内销渗透率提升至3.3%、4.5%。需求端，大排量摩托车具备较强的社交属性，且摩托车玩家与社媒app用户均为年轻群体，社媒为摩托车传播强势赋能；供给端，国产品牌的热卖款车型密集发布，众多产品力强劲、性价比出色的产品问世；大排量摩托车供需两旺，逐渐形成完备生态。隆鑫的高端自主品牌无极逐渐成为新晋一线休闲玩乐摩托品牌，随着产品矩阵的丰富与渠道的扩张，具备较强成长性。
    3）海外摩托车市场：出口空间广阔，国产品牌出海加速。2023年全球摩托车市场容量约5400万辆，出海空间广阔，国产品牌出海加速。拉美市场，隆鑫的优势显著，23年拉美摩托车整体市场容量为622万辆，其中巴西157万辆、墨西哥100万辆以上、哥伦比亚68万辆、拉美小国家众多，市场较为分散；日系品牌的话语权较强，本田与雅马哈合计占到54%份额，而隆鑫的出海产品竞争力较强，有望持续抢占拉美市场。欧洲市场，是大排量摩托车的主要消费区域，市场容量在200万台以上，目前主要由日系与欧系品牌主导，市场集中度偏低，中国品牌已经逐渐登陆欧洲市场，目前国产品牌在英德法意西的合计份额分别为2%、5%、3%、11%、6%，未来有望持续提升影响力。目前无极在欧洲市场渠道数量近700家，在意大利、西班牙等市场已形成较高的品牌知名度，为无极销量持续增长奠定坚实基础。
    4）股权整合后，与宗申集团有望协同互补，迈向中国摩托车榜首。2024年12月，隆鑫的股权重整顺利落地，公司控股股东变更为宗申新智造，实控人变更为左宗申先生（宗申集团董事长）。隆鑫通用与宗申集团为两大摩托车巨头，2024年二者摩托车销量分别为180.3、154.2万辆，分列国内的第二、三名，合计销量达到334.5万辆，在二者管理经营取得协同后，规模将远超目前国内销量榜首大长江（24年销量194万辆），将成为国内规模最大的摩托车势力。且从产品端来看，两家的多个自主品牌无极、赛科龙、宗申、茵未、森蓝将形成多元化产品矩阵，进一步覆盖国内海外多个市场、通路车与高端大排量等多类产品。
    5）盈利预测与估值模型：首次覆盖给予“买入”评级。预计隆鑫通用2024-2026年分别实现归母净利润11.53、13.96、16.38亿元，PE分别为18、15、12倍。隆鑫通用海内外业务均具备较强成长逻辑，我们给予隆鑫通用25年17倍PE，对应25年目标市值237亿元，目标价11.55元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：汇率变动、宏观经济变化风险、市场风险等风险

2024Q4扭亏为盈，奶油产品表现可嘉

立高食品(300973)
    事件：公司于1月20日发布业绩预告，预计24年营业收入37.7-39.3亿元，同比增长7.74%-12.31%；归母净利润2.65-2.85亿元，同比增长262.88%-290.27%。其中24Q4营业收入10.53-12.13亿元，同比增长14.93%-32.39%；归母净利润0.62-0.82亿元，同比增长172.82%-196.34%。
    业绩变动主要原因：
    1）公司2022年限制性股票激励计划的股份支付摊销费用对2024年净利润影响约1,000万元，2024年剔除后归母净利润预计为2.75-2.95亿元（同比+48.03%~58.80%）；扣非净利润预计为2.6-2.8亿元（同比+47.38%~58.71%）。
    2）公司依托产品、渠道和服务优势，扩大渠道覆盖力度，稀奶油产品稳健增长及对头部经销商的政策支持，推动营业总收入稳健增长。
    3）公司归母净利润上升原因：①2024年股权激励股份支付费用对净利润影响约1,000万元，较2023年的1.13亿元大幅减少；②通过严格预算管理和营销费用控制，提升成本费用投入产出比；③稀奶油产品高自动化产线和规模效益，以及精简SKU集中资源，提高盈利能力；④建立数字化平台，强化数字化运营体系，提升管理效能。
    4）公司信用及资产减值损失计提约2250万元，主要因应收账款坏账准备金增加和新品存货跌价准备。
    投资建议：
    我们认为，从α角度看，25年立高或通过传统商超调改红利释放、新渠道开拓实现加速发展，再加上稀奶油等强潜力单品继续打开流通渠道空间等方式实现收入端稳定增长，同时通过主动成本控制和产能爬坡规模效应显现实现利润端潜力表现。从β角度看，由于立高食品属于餐饮赛道，因此餐饮向上或带来β加成。考虑到下游恢复速度可能不及预期，我们调整24-26年公司收入增速为12%/13%/16%，（前值为17%/14%/16%），总营收为39.2/44.3/51.4亿元（前值为40.8/46.6/54.1亿元），归母净利润增速分别为270%/9%/24%，对应PE分别为24X/22X/18X，维持“买入”评级。
    风险提示：业绩预告仅为初步核算，具体以公司2024年年报为准；市场竞争加剧风险；产品推广不及预期；原材料价格波动风险。

筑基健康资产质量，盈利能力保持积极态势

成都银行(601838)
    事件：
    成都银行发布24年业绩快报。2024年，企业实现营收约230亿元，YoY+5.88%，归母净利润129亿元，YoY+10.21%；不良率0.66%，不良拨备覆盖率479.3%。
    点评摘要：
    归母净利润连续双位数高增彰显经营韧性，营收增速回升释放复苏动能。2024年，成都银行总营收约230亿元，YOY+5.88%。2024归母净利润为129亿元，连续四年同比增速保持双位数增长（YOY+10.21%），盈利能力穿越周期展现强大韧性。
    不良水平稳居行业标杆，风险抵补能力维持高位。截至2024年末，成都银行不良贷款率保持0.66%的历史低位，连续两季度持平且同比进一步压降0.02个百分点，延续A股上市银行最低不良贷款比例领跑者身份，资产质量稳定性凸显；不良拨备覆盖率为479.3%，虽较上季末微降18.1pct，但依旧位于上市银行头部，为盈利释放与业务拓展构筑坚实安全边际。
    盈利预测与估值：
    成都银行2024企业营收持续积极势头，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为10.20%、9.65%、5.04%，对应现价BPS：18.35、21.69、24.70元。使用股息贴现模型测算目标价为18.89元，对应24年1.03x PB，现价空间12%，调整为“增持”评级。
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大，业绩快报仅为初步测算，具体以公司24年年报为准。

OLED材料+设备双龙头，乘产业东风展翅高飞

奥来德(688378)
    从材料到设备，奥来德专注于OLED产业多场景布局
    吉林奥来德光电材料股份有限公司自2005年成立，始终深耕于有机发光材料的研发领域，是国内少数具备自主生产有机发光材料能力的领军企业。自2012年起，公司进一步拓展了业务范畴，开始涉足蒸发源设备的研发，逐步构建起集研发、生产和销售于一体的完整产业链。公司是国内少数在OLED材料和OLED设备两个领域，深度围绕OLED产业布局的领先企业。
    公司股权结构清晰，一致行动人持股比例高，公司通过子公司形式在材料和设备领域发展。创始人轩景泉为享受国务院特殊津贴的工学博士，管理和研发团队具有OLED材料和设备行业长期研究、管理经验。公司发展以研发为核心，2023年研发人员占比为24.3%，研发费用率为19.7%，公司专利持续积累，截至2024年中报，公司累计获得专利396项。
    奥来德作为国内OLED终端材料国产化供应商和OLED蒸发源设备龙头企业，自2018年以来收入水平站上新台阶，收入水平由2017年0.41亿元，快速增长至2018年的2.62亿元，随后在2023年达到5.17亿元，2018-2023年五年收入年化CAGR为14.5%，2024年前三季度实现营业收入4.64亿元，同比增长11.9%。盈利能力方面，公司毛利率2017年以来保持在50%以上。
    OLED产业迎来小尺寸向中尺寸发展重要节点，材料、设备或将双重受益OLED作为新型显示技术，在触控反馈、柔性等方面优势突出，在解决发光效率、寿命等“短板”后，OLED显示技术开启由小型尺寸向中尺寸发展新周期。截至2023年，OLED在消费电子产品市场中的整体占比仅为7.22%。近两年，随着苹果、华为等平板电脑向OLED技术倾斜，蔚来、理想、仰望等车型搭载OLED娱乐屏，华为、联想等笔记本厂商推出OLED触摸屏笔记本电脑，中型尺寸开启了新的发展。而为了应对中尺寸需求的发展，京东方等面板厂商公告了合计超过千亿的高世代线资本开支计划，又开启了OLED新一轮资本开支周期。根据我们测算，我们预计到2027年，OLED行业将保持超过两位数的增长，渗透率有望提升至10%以上。
    奥来德作为材料和设备双龙头之一，充分受益于资本开支和材料验证周期我们认为，奥来德作为国内OLED材料和设备的双龙头企业之一，将受益于OLED产业从小尺寸向中尺寸的发展，并且作为材料和设备双主业的企业，多个材料、设备研发项目未来也有望为公司带来更大的成长空间。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.05/2.77/3.20亿元，参照可比公司2025年PE估值23.79倍，给予公司目标价31.61元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：技术升级迭代及技术研发无法有效满足市场需求的风险；客户集中风险；蒸发源产品部分核心原材料依赖进口的风险；OLED行业波动及市场竞争加剧的风险。

盈利能力向上修复，资产质量稳健经营

兴业银行(601166)
    事件：
    兴业银行发布24年业绩快报。2024年，企业实现营收约2122亿元，YoY+0.66%，归母净利润772亿元，YoY+0.12%；不良率1.07%，不良拨备覆盖率237.8%。
    点评摘要：
    营收持续向上修复表现。2024年，兴业银行总营收为2122亿元（YoY+0.66%）。2024归母净利润为772亿元，增速同比由负转正为+0.12%。
    资产端：截至2024末，兴业银行资产总计10.51万亿元，较24Q3末上升2,033亿元，环比+2.0%。从结构细分来看，贷款总计5.74万亿元，同比增长5.05%，贷款占生息资产比重为54.6%，较24Q3末余额占生息资产比重环比变动-1.1pct。
    负债端：截至2024年末，兴业银行负债余额9.62万亿元，较24Q3末增加1,892亿元，环比+2.0%，同比增加2,665亿元。负债结构上，存款总计5.53万亿元，同比7.69%，环比+2.0%。存款占计息负债比重为57.5%，较24Q3末占计息负债比重环比变动-0.02%。
    资产质量稳健，拨备企稳。截至2024年末，不良贷款率为1.07%，较上季末小幅改善；不良拨备覆盖率237.8%，较上期增长4.2pct。
    盈利预测与估值：
    兴业银行2024企业营收持续修复，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.93%、3.85%、5.05%，对应现价BPS：35.62、38.29、40.78元。使用股息贴现模型测算目标价为22.75元，对应24年0.64x PB，现价空间12%，调整为“增持”评级
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大，业绩快报仅为初步测算，具体以公司24年年报为准。

中重稀土龙头新征程

中国稀土(000831)
    依托中国稀土集团，深耕稀土行业
    公司是中重稀土龙头，在稀土资源和冶炼分离端均有布局：在稀土资源端，江华稀土矿是当前公司的重要矿源，已于2021年投产，公司2023年稀土矿产量2384吨；圣功寨和肥田稀土矿探矿权办理探转采的相关工作正在推动中，其离子相REO资源储量合计10.14万吨，矿源端的布局为公司发展提供资源保障；冶炼分离端，公司现有定南大华、广州建丰和中稀永州新材三家冶炼加工厂，冶炼分离产能达12400吨，2023年实现产量3756吨；指标端，中国稀土集团成立前，公司指标来源于五矿稀土集团，近年中国五矿集团指标配额稳定，2021年集团拥有稀土开采指标2010吨，冶炼分离指标5658吨。
    收购矿端资产，盈利能力大幅改善
    江华稀土并表后，公司盈利水平大幅提升，2023年公司实现毛利率22.35%，环比+5.29pct。具体来看，2023年公司稀土精矿营收5.17亿元，实现毛利率78.13%，是公司重要的业绩来源。重要的是，伴随后续集团矿产资源持续注入，公司盈利能力有望再上一台阶。
    稀土行业新一轮周期将至
    稀土行业基本格局已发生深刻变化——供给与需求均发生重塑，具体而言：供给端已形成南北大集团主导格局，需求端形成以新能源及节能为主导的应用领域。总体上，稀土行业供给刚性，而下游需求由新能源和节能电机等的带动下有望实现长周期高景气，同时伴随着《稀土管理条例》落地施行，稀土行业重塑也将持续进行。基于此，我们认为稀土价格中枢有望明显提升，更为重要的是，价格上涨持续性以及盈利兑现度有望得到大幅改善，由此带来的股价对稀土价格的弹性也将进一步放大，板块投资机会凸显。
    盈利预测及投资建议：
    公司是中重稀土龙头，资源禀赋得天独厚并持续进行矿端整合，后续盈利能力有望再上一台阶。更进一步，在稀土行业供需格局持续优化的大背景下，行业有望迎来长期景气周期。假设2024-2026年氧化镨钕均价分别为39/50/60万元/吨，氧化镝均价为183/220/240万元/吨，氧化铽均价分别为575/660/800万元/吨，我们预计2024-2026年公司营收分别为25.25/37.78/45.41亿元，归母净利润分别为-3.02/3.16/4.49亿元，公司是中国稀土集团核心上市公司，并有望持续进行矿端整合，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：国内稀土产业政策变动风险、下游需求不及预期风险、海外稀土矿供应大量增加风险、测算偏差风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险

DeepSeek催生行业红利，阿里云有望开启公司全新机遇

润建股份(002929)
    事件：
    2月9日，润建股份曲尺平台升级部署DeepSeek-R1（满血版，671B）及基于其蒸馏的DeepSeek-R1-Distill-Qwen-32模型，赋能公司内部数智化转型，助力AI应用业务发展。
    1、部署DeepSeek赋能智能体应用开发
    润建股份曲尺平台升级部署DeepSeek-R1（满血版，671B）及基于其蒸馏的DeepSeek-R1-Distill-Qwen-32模型，赋能公司内部数智化转型，助力AI应用业务发展。公司自2024年8月起，在自有五象云谷智算中心私有化部署了DeepSeek-V2-Lite，用于公司内外部业务的AI智能体应用开发。目前在曲尺部署的DeepSeek开源模型有DeepSeek-R1-Distill-Qwen-32、DeepSeek-R1、DeepSeek-V2-Lite以及DeepSeek-V3。同时，基于DeepSeek模型，润建股份开发了多个智能体应用，包括内部知识库“润小知”、政务和电网营业厅的“数字导办”、马来西亚教育司阅卷机器人等。
    除近期完成升级部署DeepSeek外，公司此前在AI（算力和应用）持续布局，取得较多成效。
    2、算力业务前瞻布局，五象云谷AIDC迎高速发展机遇
    公司前瞻布局算力业务，利用自身五象云谷数据中心，进行算力业务拓展。五象云谷是面向国内及东盟国家客户提供数据服务、算力服务的高等级数据中心。三期规划建设20000个机柜，一期已投资建成6000个机柜规模。在算力业务拓展方面，公司目前已有较好客户资源，阿里云、百度等需求有望成为公司算力重要支柱与增量。
    ①2023年，五象云谷与阿里云签署了《合作协议》，拟就“中国-东盟智算云”项目及“数字经济创新中心”项目开展合作，为客户提供算力服务与数字化云。
    ②与百度智能云紧密合作，正式部署百度大模型到五象云谷智算中心。
    ③与华为签署合作，加强与华为在新能源、算力、人工智能、数字化等领域的合作，双方还计划在智算中心、AI大模型、大模型应用与云资源平台等领域拓展合作，并在润建股份五象云谷启动搭建基础云服务平台与昇腾算力中心测试环境。
    ④算力运维领域也实现中标，24年成功中标全球运营商最大单体智算中心——内蒙古某单位智算中心运维项目，为智算中心提供全方位智能运维服务。
    3、B端应用持续布局，迎接应用开花时代
    公司自2023年发布自研“曲尺”人工智能开放平台以来，已在多个行业场景成功实现应用落地。润建人工智能展厅将Bytepiping开发者作业平台、数据标注、AI模型生产线等复杂技术的演绎化繁为简，让体验更加直观。同时，大家还可感受结合AI Agent能力的全新数字人交互体验。在应用布局体现在：
    ①进入2024年，CV大模型已成功部署在五象云谷智算中心，在CV大模型及AI智能助手等人工智能技术的赋能下，润建股份全面升级了数智城管系列产品，借助“人工智能+城市治理”创新模式，推动城市管理与服务更加精细化。
    ②润建股份在南宁中关村成立了数据标注基地，同时与国内多所高校合作，组建数据标注团队，专注于为行业内AI应用提供精准、丰富的标注数据，可支撑内外部在做大数据交易规模、增强数据流通效率、发挥数据要素乘数作用等探索服务，不断挖掘激活数据要素价值，加快培育发展更多新质生产力。
    ③低空经济领域布局。润建股份作为全品类无人飞行平台与低空经济AI+行业应用专家，为天津宝坻区打造农村人居环境长效管理平台，该平台通过AI视觉识别大模型、无人机等现代技术，基于AI非现场执法系统，创新实现将乡村低空基础设施纳入公共基础设施体系。
    ④部署DeepSeek-R1，DeepSeek-R1的逻辑推理能力显著减少了提示词设计和部分工作流设计的复杂性，使得开发智能体的效率提升了15%左右。随着DeepSeek-R1的部署上线，润建股份曲尺私有化部署以及微调过的模型已经超过15+，大大丰富了在大模型应用开发的选择。
    4、持续布局AI生态，与行业巨头积极合作
    ①华为数字能源。润建股份与华为数字能源技术有限公司在深圳举行合作签约仪式，双方将围绕智算中心、智能光伏、充电网领域进行全方面交流合作，共同打造全生命周期解决方案，推动能源数字化发展，共建美好绿色未来。
    ②24年3月11日，润建股份与浙江大华技术股份有限公司（以下简称“大华股份”）于浙江杭州签署战略合作协议。双方共同开展联合产品及场景打造，推进人工智能技术的深入研发，携手打造更多前沿的智慧场景应用。
    ③24年7月，润建股份与海康威视于杭州成功签署战略合作协议。将围绕运营商、政企、能源领域业务合作，全国生态共建、业务共拓、产品共创等关键议题展开深度合作，共绘数智新蓝图。④与ICT中兴、新华三签署合作。在政企、算力中心建设等方面开展合作。
    盈利预测与投资建议：考虑前三季度经营情况以及毛利率情况，但同时AIDC带来新发展机会。我们调整公司24-26年盈利预测为3.6/5.0/6.6亿元（前值为4.6/5.7/7.0亿元），对应PE估值分别为31/22/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧影响利润率，项目确认收入节奏问题，算力进展不及预期的风险。

年度目标顺利达成，Q4利润端阶段承压

水井坊(600779)
    事件：
    1月24日，公司发布2024年度主要经营数据公告，预计2024年度实现归属于上市公司股东的净利润约134,078万元，同比增长约6%；营业收入约521,671万元，同比增长约5%。全年来看，公司收入与利润均较上一年度保持增长，完成了年初制定的全年经营目标。
    臻酿八号平稳放量，稳固营收基本盘。24年公司顺利达成全年经营目标，营收实现5%左右增长。其中，核心单品臻酿八号成为公司业绩的核心驱动力，据酒业家公众号，2024年其销售规模或达到30亿左右，奠定公司营收基本盘。我们认为，臻酿八号之所以能够成为公司业绩核心驱动力主要系：①臻酿八号所处的300-400元价格带是次高端主力价格带，上承商务场景需求，下接大众宴席升级，符合市场放量逻辑；②公司持续对井台、典藏等高端开展广告营销投入，形成高端品牌影响力的外溢效应，臻酿八号被消费者认为是性价比之选。
    Q4加大BC联动投入，利润端阶段承压。24Q4公司净利率预计15.10%左右，同比下降2.94pcts，预计主要系24Q4旺季来临之际，公司加大BC联动投入，如：臻酿八号推出六赠一活动、冠名张学友演唱会等。
    经营拐点或现，期待修复弹性。考虑公司已发布2024年主要经营数据，我们略调整盈利预测。预计24-26年公司收入分别为52.2/57.7/63.1亿元（前值51.7/57.2/62.5亿元），归母净利润分别为13.4/15.2/16.9亿元（前值13.7/15.6/17.3亿元），对应PE为17.3X/15.2X/13.7X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；市场开拓不及预期；产品高端化推进不及预期。

营收修复，利润正增

招商银行(600036)
    事件：
    招商银行发布2024年全年业绩预告。2024年，企业实现营收约3375亿元，YoY-0.47%，归母净利润1484亿元，YoY+1.22%。
    点评摘要：
    营收持续向上修复表现。2024年，招商银行实现营收约3375亿元（YoY-0.47%），其中净利息收入2113亿元（YoY-1.58%）。非息净收入1263亿元，同比增长1.45%。
    盈利增速转负为正。2024年招商银行归母净利润同比+1.22%，较24Q3末向上修复184bp。
    资产端：截至2024年末，招商银行资产总计12.2万亿元，较24Q3末上升4972亿元（环比+4.3%），同比多增2339亿元。结构上，贷款余额规模环比变动+1.9%，同比负增780亿元。截至2024年末，贷款占生息资产比重为56.7%，较24Q3末余额占生息资产比重环比变动-1.3pct。
    负债端：截至2024年末，招商银行负债余额10.9万亿元，较24Q3末增加4234亿元（环比+4.0%），同比多增2177亿元。负债结构上，存款余额规模环比+4.2%，同比正增3,215亿元。截至2024年末，存款占计息负债比重为83.3%，较24Q3末占计息负债比重环比变动+0.1%。
    资产质量维持稳定健康水平。截至2024末，招商银行不良贷款率为0.95%，较三季度微增1bp，与去年同期不良水平持平，整体依旧维持在较低水平。拨备覆盖率与贷款拨备率分别为411.98%和3.92%，同比下降25.72和0.22个百分点，但依旧维持较高拨备空间。
    盈利预测与估值：
    招商银行24Q3企业盈利能力具有韧性，息差企稳，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.95%、3.79%、3.19%，对应现价BPS：41.38、45.21、49.64元。我们使用股息贴现模型测算目标价为44.90元，对应24年1.08x PB，现价空间12%，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据请以正式年报为主。

光伏电池设备持续深耕，碳化硅设备打开向上空间

拉普拉斯(688726)
    成立十年发展迅速，经营业绩持续改善
    公司成立于2016年，至今十年时间公司发展迅速，立足光伏设备主业，一方面拓展了更多种类的光伏电池片设备，另一方面也实现了第三代半导体碳化硅领域的横向布局。从营收结构来看，2021-2023年间公司光伏设备贡献约95%收入，各种类型光伏电池设备中光伏镀膜设备毛利率较高，约37%。经营业绩方面，公司2021-2023年营收快速增长，归母净利润上2022年实现扭亏为赢，预计后续盈利能力公司也将稳步提升。
    光伏装机高增带动设备需求，公司设备在手订单相对充沛
    全球光伏装机持续增长，2018-2023年间新增装机同比增速不断上行，根据InfoLink预测，2030年新增装机量将达到1000GW，CAGR为14%。光伏装机的高增带动电池片设备市场快速增长，光伏设备全球销售规模从2013年的17.5亿美元增长至2023年的160.5亿美元，CAGR达24.81%。
    从下游分类来看，公司光伏设备主要应用于TOPCon和XBC电池，N型TOPCon电池相比P型效率更高，需要LPCVD、PECVD、扩散炉、退火炉等设备，公司光伏电池片成功解决TOPCon行业发展的成本控制、石英管损耗、镀膜均匀性等问题，而在BC电池的扩散炉等设备上也具产能效率等优势。从在手订单来看，截至2024年6月末，公司在手订单金额为116.7亿元，其中已发货金额为84.75亿元，大部分TOPCon设备订单。
    碳化硅市场规模预计快速增长，公司已取得相关设备批量订单
    碳化硅产业链相对较长，碳化硅器件形成需经过PVT、切割、研磨、抛光、清洗、CVD等多步加工。碳化硅衬底包括半绝缘型和导电型，半绝缘型碳化硅衬底主要应用于通信和国防等领域，导电型碳化硅衬底主要应用于电动汽车和新能源等领域。从市场空间来看，全球碳化硅市场规模预计快速增长，根据yole数据统计，2023年全球碳化硅功率器件市场规模为27亿美元，2029年将达到104亿美元，2023年到2029年的CAGR为25%，2029年碳化硅下游中汽车市场收入占比将提升至82%。公司2023年和2024年H1公司半导体设备销量分别为23和30台，碳化硅相关设备已完成比亚迪等客户的导入，并取得批量订单。
    盈利预测与投资建议
    公司24-26年归母净利润预计为7.07/8.02/8.72亿元，考虑到公司BC设备后续增量，25年PE趋向可比公司的微导纳米和北方华创，取26X，25年目标市值208亿元，目标价51元/股，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；新产品开拓进度低于预期风险；下游客户回款风险等。