业绩快速增长毛利率持续提升，智能控制器龙头保持行业竞争力

拓邦股份(002139)
    事件：公司发布2024半年度业绩预告，24H1实现归母净利润3.61-4.13亿元，同比增长40-60%，扣非归母净利润3.56-4.07亿元，同比增长40-60%。
    我们的点评如下：
    行业景气度回暖经营质量持续增强
    2024年上半年，行业景气度回暖，公司头部客户市占率及高价值产品持续提升，实现了收入和利润的双增长。家电、工具需求已恢复正常，新能源行业随着需求的恢复也在加速出清，公司以充电桩、BMS、PCS为代表的新产品已推向市场并贡献增量。单季度看，24Q2实现归母净利润1.86~2.37亿元，同比增长约14.8%~46.7%，扣非净利润1.86~2.37亿元，同比增长约14.5%~45.7%。24Q2收入延续了一季度增长的态势，毛利率持续提升，扣除汇兑收益影响的情况下，实现了扣非净利润同比大幅提升。
    人工智能时代智能控制面临更多机遇
    人工智能时代，智能控制的应用场景更加广泛，行业有望加速发展。公司积累了丰富的技术平台和产品平台，在市场化竞争时代，有产品力的公司将实现优势增长。同时公司在流程体系建设、运营方面具有成熟经验，全球化的战略布局，将助力海外市场的拓展，进一步提升市场份额，夯实头部优势。
    中长期看，智能社会智能控制需求持续快速增长，公司多区域运营，龙头优势凸显，未来全球市场份额有望进一步提升。围绕智能控制大方向，公司布局新能源业务板块多年，重点受益锂电应用在各个行业的快速渗透。叠加组织优化、降本增效等举措，公司有望实现收入和利润的持续增长。
    盈利预测与投资建议：智能化大趋势下，公司有望长期持续成长，叠加组织优化、降本增效等举措，有望保持收入和利润持续增长。未来随外部因素逐步解除、短期和一次性费用投入影响减弱，同时随着公司新产品推出、高价库存出清，公司利润增长有望提速。考虑行业景气度回暖，公司盈利能力持续提升，预计24-26年归母净利润为7.23/9.34/11.96亿元（25-26年原值为8.95/11.12亿元），对应PE为19/14/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，全球经济影响超预期，费用投入超预期，业绩预告为公司初步测算实际以半年报为准等

布局AI和企业数字化业务，有望打开新成长空间

国投智能(300188)
    网络空间安全与社会治理领域国家队，有望受益数据要素化市场加速建设。随着国家数据局的组建和一系列相关政策的推出，2024年开年以来，新一轮机构改革逐步在省级层面落地，多个省级数据局纷纷挂牌，全国各省市区数据要素化市场加速推动。公司基于取证技术和AI技术，结合多项数据安全法律法规，推出数据安全检查解决方案，能够及时发现信息收集不合法、出境数据涉密超量、敏感信息不加密、个人信息未去标识、收集信息未授权等问题，进一步拓展了公司在数据要素市场领域的产品覆盖面。
    成立子公司国投云网，全力推进企业数字化业务。公司多次中标企业数字化项目：23年8月，公司中标国投罗钾智慧矿山示范性项目；23年10月中标国投集团跨境数据安全交换系统建设、国投集团国产密码数据安全综合管理平台建设两大项目。23年10月，公司成立国投云网子公司，标志着公司全力推进企业数字化板块业务，赋能国投集团数字化建设，致力于打造成为最安全+智能的央企数科公司。
    AI+海外，有望打开新成长空间。公司基于在公共安全大数据的技术沉淀，自研发布的美亚“天擎”公共安全大模型，重构公共安全的业务、产品和生态新模式，打造该领域业务智能化底座。通过该大模型赋能反诈大数据平台建设，实现对新型网络违法案件的有效预警和有效劝阻。此外，公司以“天擎”公共安全大模型作为AI中台和基础，加速行业专用大模型训练和应用，重构公共安全产业，且发布了国内首个公共安全行业大模型一体化装备。公司积极拓展海外市场，配合国家“一带一路”战略支点建设，布局港澳地区公共安全市场领域，获取更多战略合作与潜在商机。
    盈利预测与估值分析：
    考虑受客户预算影响，公司23年部分商机订单延后，在手订单实施和项目交付验收部分延缓等影响，我们下调此前盈利预测，预计公司24-26年营收25.51/31.14/37.11亿元（原预测为24年38.22亿元），归母净利润2.70/3.39/4.26亿元（原预测为24年4.96亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、AI行业应用落地不及预期风险、海外市场拓展不及预期风险

汽车模具龙头发力轻量化，迎来第二成长曲线

瑞鹄模具(002997)
    国内汽车模具龙头企业，积极布局轻量化领域
    公司专注于汽车冲压模具与检具、焊装自动化生产线产品与智能机器人领域，客户覆盖大众、本田、福特、通用等知名汽车厂商以及国内长城、吉利、奇瑞、广汽、红旗等自主品牌。公司2022年在新能源汽车轻量化领域积极布局，主要产品包括高强度板及铝合金冲焊零部件、铝合金精密铸造零部件等。至此，公司业务涉及汽车白车身制造工艺规划设计，车身冲压模具及焊装自动化产线和智能物流等制造装备的开发、设计及制造，车身轻量化零部件配套供应等，为国内少数能够同时为客户提供完整的汽车白车身高端制造装备、智能制造技术及整体解决方案、轻量化零部件供应的一站式供应商。
    车型迭代加快推动覆盖件冲压模具市场空间增长
    汽车冲压模具的设计和制造时间约占汽车开发周期的2/3，是汽车换型的主要投入之一。由于汽车市场需求的不断发化，汽车生产厂商为吸引客户，不断进行升级换代，市场新车型投放频率越来越快，开发周期越来越短，全新车型开发周期已由原来的4年左右时间缩短到1-3年，改款车型由原来的6-24个月时间缩短至4-15个月。随着汽车销量的不断增长，特别是新能源汽车近年的高速增长，汽车改款及换代频率的加快，加速了汽车冲压模具的迭代，汽车冲压模具行业呈现持续发展态势。公司作为覆盖件模具龙头，订单充沛驱动业绩增长。
    背靠奇瑞切入一体化压铸，打开成长空间
    国内汽车新能源化进程提速，据乘联会数据，2017年2月至2024年4月，中国新能源汽车的当月市场渗透率从1.14%大幅增长至43.91%，渗透率持续创新高。但“里程焦虑”仍限制消费者购买新能源汽车，为增加续航，新能源车轻量化势在必行。公司2021年与奇瑞合资成立瑞鹄轻量化公司；2023年，汽车轻量化零部件工厂项目一期全部竣工并量产、项目二期开工建设中，铝合金精密成形铸造动总零部件实现全线投产、稳产，铝合金一体化压铸车身结构件启动量产，实现从0到1突破。
    投资建议：考虑到公司在手订单充沛，轻量化业务快速落地，为公司业务发展带来新的增长空间，预计公司2024-2026年实现归母净利润3.49/4.34/5.68亿元，当前市值对应2024-2026年PE为19.6/15.8/12.1倍，给予公司2024年20—25倍PE估值，对应目标价33.4—41.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率低预期；产业竞争加剧；轻量化及新能源相关业务拓展进度不及预期

客运业务挖掘潜力，路网服务贡献成长

京沪高铁(601816)
    京沪高铁：中国高铁核心资产
    公司主要经营铁路运输业务，按产品可分为客运业务和路网服务两大业务。公司拥有京沪高速铁路和京福安徽公司下辖的合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段共2500km铁路，均为设计时速350km/h的高标准高速铁路，是我国东部高铁大动脉和“八纵八横”高铁网重要组成部分。
    客运业务：高峰期运力仍有提升空间，浮动票价释放潜在需求
    公司客运业务收入来自于京沪高铁本线上开行的动车组列车，公司委托沿线铁路局为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款。京沪高铁具备高时速、高准点率、近市区三重优势。1）量：本线旅客运送量增长遭遇瓶颈，客运业务收入增长缓慢，其主要原因是跨线列车开行数量的增加导致本线区间旅客分流。我们认为在上座率高的高峰时段仍可通过增加长编组列车占比、提速等方式增加运力供给，满足高峰期旅客的溢出需求。2）价：随着我国高铁动车票价市场化改革持续推进，京沪高铁票价总体呈上涨趋势，浮动票价机制的实行使得乘客需求通过价格机制得到有效引导，可释放淡季旅客出行的潜在需求。
    路网服务：新建线路接入持续引流，京福安徽盈利在望
    路网服务业务是指其他铁路运输企业担当的列车在京沪高铁及子公司京福安徽控制的高速铁路上运行时，向其提供线路使用、接触网使用等服务并收取相应费用的业务。1）量：跨线列车开行量的快速增长使得公司路网服务收入增长强劲，京福安徽线路列车运行里程增速快于京沪高铁跨线列车运营里程成为公司业务新的增长点。新建交叉线路的接入为公司带来业绩增量，未来虽会有平行线路建成通车但总体分流效应小于引流。2）价：国铁集团掌握路网服务收费标准定价权，调价频率低，预计短期内不会调价。
    首次覆盖，给予“增持”评级。
    我们预计2024-2026年京沪高铁收入分别为429.9/454.9/482.3亿元，同比增长5.7%/5.8%/6.0%；归母净利润132.6/147.7/164.1亿元，同比增长14.8%/11.4%/11.1%；对应EPS分别为0.27、0.30、0.33元/股，PE分别为20x、18x、16x。基于PEG估值，公司对应目标价为6.07元/股，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济风险；政策法规风险；运输安全风险；新增线路分流影响；空铁竞争加剧风险；跨线列车开行量不及预期；公司所涉仲裁尚未裁决风险。

当前时点，怎么看四川路桥的投资价值？

四川路桥(600039)
    高持股比例+高现金分红比例，底层发展逻辑并未改变
    近年来蜀道集团通过不断增持四川路桥的股份，已经和四川路桥形成了一套独特的良性发展模式：
    1）投建一体：蜀道联合四川路桥通过投建一体模式参与政府基建项目社会投资人招标，增强四川路桥的盈利能力，进一步扩大四川路桥订单规模及市占率；
    2）高股比、高分红：蜀道通过提高对四川路桥的持股比例（截至4月19日蜀道及其一致行动人持股比例达79.25%）以及提高四川路桥现金分红比例（22-24年不低于50%），在积极回报股东的同时，提高了蜀道集团的现金流支出弹性。
    我们认为这种模式能够充分实现四川路桥和蜀道集团的双赢：
    对蜀道集团来说，四川路桥仍是蜀道体系内收入和利润贡献的核心（23年利润贡献占比超60%），在支撑蜀道集团规模扩张方面所发挥的作用不可替代；对四川路桥来说，四川省基建投资需求仍存，蜀道集团作为省内交通投资的主体（蜀道投资规模占全省交通投资的近一半，高速公路投资占比超80%），也有望持续给四川路桥的增长提供原生动力。
    新业务板块持续推进，工程+矿产+清洁能源齐头并进
    1）清洁能源发电：23年末公司共控股5座水电站，已投产水电装机容量合计658MW，分布式光伏项目亦持续推进。此外，为解决同业竞争，公司还托管了大股东下属5家能源板块子公司，未来存在注入上市公司的可能。截至23年报披露日，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约5.4GW，对应远期潜在的净利润体量可达9.4亿元。2）矿产：24年3月起子公司新材料集团正式更名为矿业集团，反映公司进一步聚焦矿产资源板块，公司持有阿斯马拉铜矿（原矿产能400万吨/年）60%股权，预计全年产出及销售直销矿约20万吨。此外，公司此前收购的克尔克贝特金矿、库鲁里钾盐矿、清平磷矿等项目的投资和建设工作均有序开展中。
    高股息低估值蓝筹，维持“买入”评级
    总体看，我们预计公司24-26年归母净利润分别为95、106、118亿元，对应6月28日PE分别为7.3、6.5、5.8倍，仅反映了工程业务的价值。我们看好后续公司新能源及矿产业务带来的利润弹性，考虑到四川省基建投资仍处于高景气态势，我们预计随着公司业绩的逐步释放，估值中枢有望向着同样为工程+矿产业务布局的上海建工靠拢，给予24年9倍PE，对应目标价9.77元，截至6月28日收盘，公司总市值为687亿元，对应23年报股息率为6.55%，具备较好的投资价值，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超预期，基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，大股东清洁能源资产注入不及预期的风险。

主网变压器电磁线赛道“隐形冠军”

金杯电工(002533)
    公司业务主要为电线电缆、电磁线， 2022Q4 起公司变压器用扁电磁线订单开始显著增长，并持续维持高景气。公司核心看点：
    1）短期-受益于国内主网建设+竞争格局优，单位盈利稳定。
    2）中期-有望受益于欧洲电网建设周期，或受益于直接下游西门子、 ABB、GE 等。后续关注海外建厂和进一步斩获订单的能力。
    3）高分红： 2023 年分红比例超过 50%，持续回报股东。
    受益于主网建设，竞争格局优
    电磁线为变压器核心部件，公司电磁线产品主要集中在高压、特高压市场。“十四五”期间，国家电网规划特高压“24 交 14 直”， 21、 22 年部分项目延误， 23 年起建设加快，带动变压器及电磁线需求。
    超高压/特高压电磁线企业与变压器企业粘性较强，需要通过长期稳定的产品、服务形成稳定的客户关系。电磁线采取“浮动铜价+固定加工费”定价模式， 公司通过套保/供应商锁定铜价，规避大宗商品价格波动的风险。公司扁电磁线客户有西电、特变、 ABB、西门子等。 2023 年底公司电磁线年产能 9.5 万吨， 24 年新增 1.5 万吨变压器电磁线产能。
    海外电网资本开支加速，加快出海步伐
    欧美地区新能源占比提升，且电力设备更换需求，电网投资加速。
    英国国家电网公司：公司预计将在 24 年 3 月-29 年 3 月，合计对英国、美国投资600 亿英镑，用于能源网络投资，对应总投资CAGR+10%。
    意大利电力公司 Enel：计划 24-26 年仅在意大利就向电网分配约 122亿欧元，相比 21-23 年投资额增长 47%。
    西门子能源： 电网业务 24Q1 订单 37.4 亿欧元，同增 27.4%， 原因为电网产品&解决方案显著增长，包括意大利大型高压直流（ HVDC）订单。公司将24 财年电网业务收入增速指引从18-22%上修至32-34%。
    23 年公司扁电磁线出口发货约 6000 吨（ 23 年扁电磁线销量共7.1 万吨），主要海外客户包括 ABB（日立能源）、西门子能源、 GE 和东芝等。 23 年海外业务毛利率 16.6%，比国内高 5.5pct，盈利能力显著高于国内。此外，公司积极考察海外市场， 加快海外产能布局落地。
    盈利预测与估值
    预计 2024-2026 年营收 170.3、 190.9、 214.6 亿元，同增 11%、 12%、 12%；归母净利 5.9、 6.6、 7.5 亿元，同增 12%、 12%、 14%， 与同类电磁线/电网企业相比，精达股份、中国西电、四方股份 2024 年 PE 分别为 16、 33、 22x，考虑未来三年利润增速，高压电磁线领域高市占率及 2018 年以来每年超过50%分红率，给予 2024 年 PE 16x，对应股价 12.9 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 特高压建设进度不及预期、地产行业增速放缓、海外业务开拓不及预期、铜价大幅上涨抑制需求、股价波动大、测算具有主观性。

电子水泵进入收获期，民用领域开启二次成长曲线

飞龙股份(002536)
    发动机冷却降排龙头，新能源业务打开成长空间。公司深耕发动机冷却降排60年，为发动机冷却降排龙头。公司以机械水泵、排气歧管和涡轮增压器壳体三大传统业务为基，积极拓展新能源热管理模块和民用热管理新业务，同时加速海外布局。2023年/2024Q1公司实现营收40.95/12.4亿元，归母净利润实现2.62/1.2亿元，同比增长211.1%/75.0%，其中新能源冷却部件及模块2023年营收达3.7亿元，同比增长62.5%，随着新能源和民用业务加速放量，公司业绩有望继续上行。
    基本盘稳固，汽车热管理产品多点开花。公司机械水泵、排气歧管、涡轮增压器壳体三大业务优势稳固。1）机械水泵是公司拳头产品，2020年被工信部评委制造业单项冠军产品，公司汽车水泵市场占有率在25%，居于市场前列。2）排气歧管符合全球节能减排大势，目前外资占据主要市场，公司是国内少数规模较大的供应商，排气歧管总产能在460万只/年，受益原材料价格下降，公司排气歧管成本有较大节省，带来业绩增厚。3）混动放量带动公司涡壳业务高增，公司布局涡壳产品较早，现已迎来收获期，至2023年销量达446万只，同比增长19%，收入占比达45.9%。
    电子水泵量价齐升，公司持续拓展热管理模块和民用领域新业务，出海进程加速。1）公司电子水泵业务随着新能源车放量而快速落地。预计2029年全球新能源汽车水泵市场规模将达到40.9亿美元。公司电子水泵产品研发能力强劲，布局体系完善，定点不断突破，且于2022年定增用于扩充产能600万只，公司预计完全达产后可带来12亿元收入提升，同时抢占市场先机。2）热管理系统在新能源车中量价齐升。热管理系统在新能源车中价值量提升2-3倍，上升至7000元，中国新能源热管理行业市场空间预计到2025年将增至938亿元。公司2016年成立上海飞龙新能源公司研发热管理模块产品，定增用于扩产，在手订单饱满。3）民用热管理领域随下游需求放量，公司大功率产品优势明显。公司现有产品可实现技术迁移，公司也积极扩充产品至服务器液冷等领域，截至2023年8月，公司民用领域客户超30家，有超60个项目进行中，部分项目已经量产。4）海外业务持续扩张。2023年公司国外销售收入合计占比达53.1%，未来随着公司泰国工厂的投产，公司国际化程度有望不断提高。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收53.24/65.19/76.88亿元，实现归母净利润3.72/4.92/6.15亿元，EPS分别为0.65/0.86/1.07元/股，当前市值对应2024-2026年PE为15/11/9倍。汽车节能减排龙头加速新能源模块和民用领域业务增长，业绩有望迎来重要拐点，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上行；宏观经济波动；新能源车销量不及预期；产能爬升不及预期；行业竞争加剧；测算误差。

与华为签署战略协议，数智合作深化

居然之家(000785)
    6月25日，居然之家与华为签署2024年战略合作协议
    1）线上方面，协议围绕居然之家旗下的设计家、洞窝、智慧家三大APP与鸿蒙进行适配，APP将基于纯血鸿蒙的全场景无缝流转、原生智能等创新性着手开发原生应用，进一步融入华为的AI能力，提升行业的智能化应用水平，居然之家将与华为共建、共创、共享全新鸿蒙生态，共赢智能新机遇。
    2）线下业务层面，居然之家依托全国连锁卖场积极落地华为手机和智选汽车等终端产品的销售场景，为消费者带来人、车、家三位一体的智慧生活新理念。
    公司与华为全屋智能业务的合作主要有两种形式，一是居然智慧家作为华为授权经销商，已在北京、呼和浩特、武汉等地以自营方式拓展业务；二是积极拓展华为在各个省市的其他代理商，在公司卖场中开设华为全屋智能门店。根据商家反馈及公司销售数据观察，华为全屋智能店单价及坪效领先于同行业其他商家，华为全屋智能入驻对于卖场其他智能家居品牌招商具有带动作用，会相互促进。
    我们认为本次延伸战略有望进一步延伸三大数智平台增长曲线；此外华为终端智能产品矩阵扩充有望促进智能家居品类协同。
    国际化战略提速，注入发展新引擎
    公司加速国际化战略，目前已在海外开业柬埔寨和澳门店，两个店目前招商率均在96%以上，经营状况良好。与国内市场激烈竞争形成鲜明对比的是国际市场的供给不足，选择东南亚作为国际化第一站主要系：1）东南亚近年来经济高速增长；2）人口红利和文化优势；3）贸易便利及政策支持；4）地理位置优越，辐射全球。
    线下业务方面，未来3至5年公司将完成对东盟各国的战略布局，将充分利用海外资源、区位、成本要素优势，建立集设计、智能制造、仓储物流、进出口为一体的综合性、全链条家具产业园区，带领中国家具、陶瓷、建材、智能家居集体出海，发挥中国家居整体优势。智慧家海外商业模式与国内轻资产发展模式一致，以“居然智慧家”为统一商号，主要发展加盟合伙人，智慧家出海首店为澳门店。
    线上业务方面，一是“洞窝”国际化，1）与线下门店合作建设海外产业服务平台（目前已经上线新加坡、柬埔寨），2）开展独立跨境电商（App+pc）自营业务以及境外第三方平台渠道的拓展。二是居然设计家业务国际化，设计家平台注册用户已超过1477万人，其中主要为海外用户（海外用户为1282万人），未来将以3D云设计工具为核心，打造高活跃度、高价值的设计师生态体系，通过“全球城市合伙人计划”快速拓展海外市场，努力成为全球领先的家装行业AI设计+营销服务平台。
    维持盈利预测，维持买入评级
    公司系泛家居服务生态龙头，主业破局成长，数字化&国际化打造新增长曲线；我们预计24-26年公司归母净利润分别为14.5/15.9/17.4亿元，对应PE分别为11/10/9X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业市场竞争加剧风险，新开卖场经营不及预期风险，战略合作不及预期风险

工程机械静水流深，国内龙头行稳致远

三一重工(600031)
    新“三化”战略高质量发展，看国内龙头行稳致远
    公司作为国内行业龙头，产品包括混凝土机械、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面机械等，其中混凝土设备为全球第一品牌，挖掘机、大吨位起重机、旋挖钻机、路面成套设备等主导产品已成为中国第一品牌。
    公司经营表现受行业周期制约，但凭借全球化、数智化、低碳化不断实现高质量发展，以卓越制造穿越行业周期。此外公司连续多年发布员工持股计划，深度绑定员工利益的同时彰显未来发展信心。
    国内行业筑底回升，海外拓展持续进行时
    国内：从下游端、开工端、销量端近期表现，我们判断国内工程机械行业经历下行调整后有望逐步进入上升通道，同时设备自身换新需求叠加政策推动大规模设备更新，共同助力行业进入上升期；根据Off-HighwayResearch预测，国内工程机械市场在今年逐步回暖，2027年市场规模有望达192亿美元，24-27年CAGR为19.73%；公司作为国内行业龙头，经营表现则有望与周期上行共振。
    海外：目前工程机械企业自主出海趋势明显，2022年我国工程机械出口金额同比增长30.20%至443.02亿美元，2023年海外市场仍维持较高景气度，出口金额为485.52亿美元，国内主机厂海外扩张成效显著；且海外市场毛利率显著高于国内，利润空间可观，海外市场已成为国内工程机械行业未来的主要增长动力之一。
    在海外未来几年7000亿元的市场空间下，其中北美加欧洲两个市场占据一半左右份额，未来国内企业可拓展空间仍较大；通过同行业头部企业财务指标对比，我们看到公司出海进程领先行业，且着重发力欧美成熟市场，2020-2023年公司来自于欧美市场的营收占比平均超过50%，但目前公司在欧美市场的市占率仍处于较低水平，未来提升空间广阔。
    盈利预测：我们认为工程机械行业有望迎来筑底回升，进入新一轮上升通道；同时公司全球化、数智化、低碳化“三化”战略高质量发展，助力未来业绩表现；因此我们预计公司2024-2026年营收分别为841.1、972.3、1150.8亿元，yoy分别为+13.64%、+15.59%、+18.36%；归母净利润分别为60.1、77.4、100.1亿元，yoy分别为+32.77%、+28.73%、+29.39%；持续看好并维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，全球化/电动化进展不及预期风险，测算具有主观性风险等。

电网数智化龙头引领成长，源网荷储打开长期空间

南网科技(688248)
    背靠南网，引领电网数智化成长
    公司由南网电网实控，两次资产重组承接了广东电科院众多核心资产和技术成果，目前形成了2类服务（储能系统和试验检测及调试）和3类设备（智能设备包括智能监测设备、智能配用电设备和机器人及无人机）的业务体系，成长为电网数智化综合解决方案龙头。公司近6年收入CAGR66.91%、归母净利CAGR301.43%，经营规模和盈利能力高速提升。
    新型储能快速建设，公司领军行业有望核心受益
    2024年2月27日，国家发改委、国家能源局印发《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》，明确要求加强新型储能建设。同时国家能源局明确2025年底新型储能装机目标为30GW，各省市规划到2025年底新型储能装机目标合集近70GW。公司储能业务有望核心受益，保持高速增长：（1）项目优势：公司牵头广东省新型储能研究院开展规模超百兆瓦的新型储能实证项目；（2）地区优势：广东地区新型储能在建项目100个，总投资2,290亿元；（3）资源优势：公司背靠南网，南网储能2024-2025尚有16GW新型储能投产计划。
    灵活性改造打开市场空间，试验检测业务快速成长可期
    《指导意见》明确提出深入开展煤电机组灵活性改造，到2027年存量煤电机组实现“应改尽改”，据我们测算对应新增百亿市场空间，每年市场空间25-30亿元。公司积累深厚，承接广东电科院六十余年电力能源清洁高效利用以及新能源并网等实践经验和技术积累，2023年收购了贵州创星和广西桂能、2024年收购广州汇能三家试验检测机构加速拓展。
    领航电网“低空”巡检，新质生产力树立新增长引擎
    2024年政府工作报告将低空经济纳入新质生产力之一，国网、南网作为央企有望加大低空巡检投入。公司“慧眼”无人机全自动巡检系统领先行业，支撑广西电网变电站无人机巡检全覆盖，为国内能源领域最大的低空巡检系统，截止2034年1月，已完成广东省2017座户外变电站高精度实景建模、8.9万公里变电站无人机巡检航线规划，已获得国家电网江苏、湖北区域试点许可，未来有望全面铺开，成为公司新增长引擎。
    源网荷储卡位新型电力系统，打开长期成长空间
    新型电力系统是我国电网建设的核心内容之一，公司全方位布局“源网荷储”，源侧布局灵活性改造及新能源并网测试，网侧无人化智能巡检技术及灵活性资源安全并网，负荷侧以丝路InOS操作系统为末端感知与调节，储能侧牵头储能国研院开展新型储能实证，业务核心卡位。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润为4.60、6.30、8.21亿元，对应PE为36/27/20倍，2024年目标价41.8元，维持“买入”评级。
    风险提示：技术研发不及预期；项目落地不及预期；政策落地不及预期；测算具有主观性相关风险。

股权激励彰显发展信心

王力安防(605268)
    公司发布2024年限制性股票激励计划
    拟向董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员等不超过341人授予限制性股票数量2131万股（占总股本4.85%），授予价格为3.76元/股。
    本激励计划考核年度为2024-2025年两个会计年度：
    1）第一个解除限售期业绩考核目标为：以2023年营业收入为基数，2024年营业收入增长率不低于20%；以2023年净利润为基数，2024年净利润增长率不低于100%；
    2）第二个解除限售期业绩考核目标为：以2023年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于44%；以2023年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于300%。
    若营业收入及净利润均达标，解除限售比例为100%；若营业收入、净利润二者达标其一，解除限售比例为50%。
    假定公司于2024年7月授予激励对象权益，则2024-2026年摊销总费用分别为1171.89万元/1396.98万元/225.09万元。
    我们认为本次激励有利于建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展。此外，较年初设置目标相比（2024年收入同增30%、归母净利润同增331%），激励目标更易达成。
    上半年经营稳健，四大智能战略为主旋律
    2024年公司坚持践行“智能制造、智能管理、智能产品、智能营销”四大智能战略，确保安全生产、提升产品品质、缩短生产周期、降低生产成本。24H1公司在零售渠道以“王力AI灵犀旗舰系列”作为抢占消费者心智的核武器，保持市场领先地位，其中王力AI灵犀真智能门、真智能锁等旗舰产品，凭借领先行业2代的遥感毫米波3.0技术，成为上半年业绩增长的重要支撑。此外公司全方位培训赋能门店，打造市场竞争力全包围，赋能经销商。近日公司举行了零售半年度总结赋能暨决胜2024大会，彰显下半年经营信心。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    公司坚持以竞争力为核心的发展战略定位，以用户为中心，以研发为核心，以数据为导向的经营理念，市场份额逆势提升，本次发布股权激励彰显发展信心。我们预计公司24-26年归母净利分别为2.2/3.0/4.2亿元，对应PE分别为14X/10X/7X，维持“增持”评级。
    风险提示：地产超预期下滑，原材料价格剧烈波动，产能释放不及预期等

深耕集成电路领域数十年厚积薄发，国产特种芯片龙头冉冉升起

成都华微(688709)
    深耕集成电路领域，产品涵盖数字及模拟集成电路两大领域
    公司深耕集成电路领域二十余年，是国内少数几家同时承接数字电路领域和模拟电路领域国家科技重大专项的企业。公司作为国家“909”工程集成电路设计公司和国家首批认证的集成电路设计企业，专注于特种集成电路的研发、设计、测试与销售，以提供信号处理与控制系统的整体解决方案为产业发展方向，主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域。
    主营业务收入持续增长，盈利能力较强
    在芯片国产化趋势推动下，公司凭借深厚的研发积累、领先的产品优势以及优秀的客户服务能力，迅速抓住市场机遇，总体业绩实现了快速增长。2018年至2023年，公司营收从1.16亿元增长到9.26亿元，CAGR为51.51%；归母净利润从0.04亿元增长到3.11亿元，CAGR为136.55%。近年来公司综合毛利率维持高位，2019年起整体毛利率水平超过70%。2023年，公司保持了较高的盈利水平，综合毛利率为76.15%，同比+0.02pct，主要系公司模拟电路新产品收入增加且毛利率较高，为79.82%，同比+3.05pct，抵消了其他产品收入下降、毛利率下滑的不利因素。
    数电模电核心技术优势，国内新兴领域带动市场增长
    数字集成电路：在FPGA和CPLD领域，公司在产品技术层面均处于国内领先位置。在FPGA领域，公司连续参与了代表FPGA领域国内最先进技术方向的“十一五”至“十三五”国家重大科技专项的研发工作。公司与紫光国微、复旦微电等同行业公司在产品技术方面同处于国内特种领域领先地位，目前均成功研制出7000万门级高性能FPGA产品，最先进的量产产品系列均为同代产品，逻辑单元数量等各方面指标相当，在产品技术和销售规模方面处于国内领先。
    模拟集成电路：模拟集芯片市场依然由境外企业主导，国产替代空间较大。模拟芯片行业起步于欧美等发达国家，多年的发展使得境外厂商在技术积累、客户资源、品牌效应等方面形成巨大优势。目前，模拟集芯片市场依然由境外企业主导。从销售额来看，德州仪器、亚德诺、思佳讯、英飞凌市场份额较高，当前仍有较为广阔的国产替代空间。2017-2022年，我国模拟芯片市场规模从2140.1亿元增长至2956.1亿元，复合增长率约为6.67%。
    盈利预测与评级：集成电路方面，公司在FPGA和CPLD领域产品技术层面均处于国内领先位置。模拟类市场依然由境外企业主导，国产替代空间较大。在此假设下，公司2024-2026年归母净利润为3.73/4.71/6.35亿元，对应EPS分别为0.59元/股、0.74元/股、1.00元/股。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：与同行业龙头企业在技术、产品、市场尚存在差距的风险、技术迭代及新品研发能力不足的风险、公司技术研发及产业化未达预期的风险、筛选成品率波动的风险、应收账款及应收票据回收的风险、存货周转及跌价的风险。

PDF行业全球领军者，订阅与渠道双转型进入收获期

福昕软件(688095)
    福昕软件是全球PDF软件的领先企业，拥有完善的B/C端PDF产品福昕软件自从2004年以来持续深耕PDF软件领域，多年来在海外市场持续拓展，通过自研与收购搭建了完善的PDF软件与to B的解决方案。公司面向C端用户拥有Foxit PDF Reader和Foxit PDF Editor版本，同时也有面向B端的解决方案包括PDF SDK，PDF Compressor等，此外公司也推出了行业解决方案。公司的控股权集中稳定，在2022年公司颁布了股权激励，在促进订阅制转型的同时彰显了业务增长的信心，较好的平衡了增长与转型。公司自从2022年开始加速订阅制转型之后收入增速有所下滑，但ARR与订阅收入占比持续提升，2024年Q1订阅收入占比达到了44%，我们认为随着订阅制转型的持续推进，公司的收入增速有望迎来再次腾飞。
    订阅制与渠道双转型成效显著，AI与华为铺垫新增长方向
    自从2022年7月，公司确立了订阅优先与渠道优先的双转型增长策略，到2024年，效果显著。从2022年Q4到2024年Q1，公司的订阅收入占比从21%提升至44%，ARR也从不足1.4亿提升至超过2.8亿，在6个季度内实现了翻倍以上增长，同时订阅续费率一直保持在90%以上；在渠道转型上，公司积极与DELL、神州数码等渠道合作，与DELL签订了软件代理协议，渠道收入也从2022年Q4的4816万提升至2024年Q1的6319万，增长迅速，占营收比重也稳步上升至37%。此外公司正式发布了AI助手功能，与ChatGPT一起打造AI产品功能，公司也积极拥抱华为鸿蒙生态，拓展IDP新产品线，积极打造增长路径。
    全球PDF市场仍大有可为，Adobe提价带来福昕增长机会
    PDF作为版式文件，伴随着电子办公的普及而不断增长。全球来看，Adobe在PDF市场市占率第一，2023财年文档云收入27亿美金，伴随其收入增长的是不断的提价，而福昕软件在产品功能全面的背景下相对Adobe有较高的性价比，市占率有望不断提升；参考Adobe，在转云期间公司的利润率受到影响，转云完成后迎来了利润和现金流的持续改善，同时Acrobat也引入了AI助手并定价，我们预计未来Adobe PDF也有望迎来AI带来的新增长。福昕未来也有望通过Assistant AI获取新增长曲线。
    投资建议：公司自从2024年开始双转型进入下半场，综合考虑公司订阅收入占比、PDF工具与在线服务持续高增长与福昕鲲鹏的并表，我们预计公司24-26年的营业收入分别为7.23/8.46/10.11亿元，归母净利润分别为-0.47/-0.12/0.53亿元。我们选择金山办公、万兴科技和虹软科技作为可比公司，考虑到福昕软件的产品力与行业地位，我们保守的给予公司2024年10倍P/S，结合预测公司2024年收入7.23亿元，我们给予福昕软件目标市值72.30亿元，对应股价79.03元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：订阅制转型不及预期、地缘政治风险、新产品商业化不及预期、所收购资产业绩不及预期的风险

从电站及矿看电建重估价值

中国电建(601669)
    工程承包与勘测设计：能源电力维持较高景气，或将充分受益于雅鲁藏布江下游水电项目
    年初以来，能源电力工程新签持续高增，传统水利工程业务不断巩固，24年1-5月，公司新签合同金额同比增长6.78%，其中，能源电力/水资源与环境/基础设施新签合同同比分别+28.06%/-1.29%/-29.94%，基建类订单持续下滑，工程业务结构持续优化。我国“十四五”规划和2035年远景目标提出，对雅鲁藏布江下游水电进行开发。我们估算雅鲁藏布江下游水电项目投资额预计在10261亿元左右。公司作为全球水利水电行业的领先者，承担了国内大中型水电站80%以上的规划设计任务、65%以上的施工建设任务，约占全球50%以上的大中型水利水电建设市场。曾参与了长江三峡水电站等举世瞩目的水电工程项目。我们认为公司作为水利水电建设龙头或承担主要的规划勘察设计及施工任务，我们预计公司工程承包与勘测设计板块或将充分受益，在中长期迎来显著提升。
    电力投资与运营：新增装机大幅提升，新能源投资仍保持较高强度
    截至23年末，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，同比增长33.4%；23年公司电力运营业务资产总额达到1952亿，占公司全部总资产比例达16.91%。公司坚持“控制规模、优化结构、突出效益”原则，加强电力投资项目全生命周期的管理，加快推进以风电、太阳能光伏发电、水电等清洁能源为核心的电力投资与运营业务。截至23年末，公司风电、太阳能发电、水电、火电和独立储能装机841.28、772.71、685.06、364.5、55.3万千瓦，同比+9.97%/+189.66%/-0.07%/+15.35%/+1006%。24年，公司计划安排投资1389亿元，其中，能源电力板块投资计划为865亿元、同比+44.99%，其中新能源项目投资计划为811亿元、同比+70.8%，仍保持较高投资强度。
    矿业：参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期
    公司持有华刚矿业25.28％的股权，华刚铜钴矿项目矿石储量约2.5亿吨，铜矿石品位3.47%，钴矿石品位0.215%，探明金属资源储量含铜868万吨、含钴54万吨。华刚矿业19-23年为公司贡献投资收益CAGR为41.1%，扣除所得税后的投资收益占中国电建当期归母净利润的比从19年的4.74%上升到23年的11.11%，持续为公司贡献业绩增量。23年年底以来，铜矿供给端持续偏紧，新兴市场需求显著增长，铜供需错配不断推高铜价上涨，公司凭借参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期。此外，公司是目前国内砂石资源储量最大的企业，也是现阶段规划砂石年产能最大的企业，未来将加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力。我们预计24年工程板块/电力板块/铜钴矿/绿色砂石对应的归母净利润分别为109/18/14/7亿元，24年公司合计目标市值1464亿，对应24年整体PE9.92x，较当前还有55%的上涨空间，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险；电力及基建投资弱于预期；资产减值风险；测算具有一定主观性。

国内制冷领军企业，有望紧抓AI算力浪潮下液冷加速渗透机遇

英维克(002837)
    技术领军的制冷龙头，业绩稳健快速增长
    公司是国内领军的精密温控节能解决方案与产品提供商，2005年成立至今深耕行业近二十载，不断突破全球市场及细分领域市场，逐步突破产品与解决方案，打造液冷领军。
    公司营业收入与归母净利润持续稳健增长。2023年公司实现营业收入35.29亿元，较上年同期增长20.72%；实现归属于上市公司股东的净利润3.44亿元（股份支付费用为6,592.91万元），较上年同期增长22.74%，延续了10余年的收入利润双增长记录。24Q1，营收利润增长趋势加速，有望受益行业机遇。
    AI算力发展带来制冷新需求，液冷有望逐步成为“必选”
    AI算力呈现高速增长，液冷有望加速渗透。过去8年间算力千倍增长，算力的快速革新，也带来了对电力和热力需求的激增，GPU能耗增长使得液冷技术进入了一个新的阶段，GTC2024新一代GB200发布时，英伟达设计了1200W的风冷和液冷两种方案，液冷有望逐渐成为高性能数据中心的必选。目前，运营商积极推动液冷，根据运营商白皮书，运营商规划2025年及以后，50%以上项目规模应用液冷。此外包括浪潮服务器厂商、腾讯/字节等均积极推动液冷服务器/数据中心的建设，液冷市场有望快速增长。
    手握核心客户资源，拓展海外有望紧抓AI时代新机遇
    公司打造全链条液冷，并不断积累应用案例。公司在数据中心液冷项目交付过程中积累了丰富的技术，截止24年4月累计已交付900MW液冷项目。同时积累了丰富的客户资源，典型用户包括爱立信(Ericsson)、华为(HUAWEI)、中兴(ZTE)等，同时数据中心相关业务，近期以第一份额新中标了中国电信DC舱集采，和百度、超聚变等厂商建立了深度合作。此外，公司积极拓展海外市场，此前和英特尔达成合作，拓展了海外龙头CPU厂商，未来有望拓展海外芯片大厂、GPU厂商，值得期待，有望紧抓AI时代下的新机遇。
    盈利预测与投资建议
    公司是制冷解决方案及设备龙头厂商，不断加码研发迭代，拓展下游应用领域及国内外知名客户，有望受益于AI浪潮以及液冷渗透趋势，我们预计公司24-26年归母净利润为5.0/6.7/8.7亿元，对应24-26年PE估值为31/23/18倍，参考可比公司估值，给予公司24年40-45倍估值，对应目标价为26.90~30.27元，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、渗透率提升节奏不及预期的风险、下游需求不及预期、产品推广不及预期的风险

公司主业稳步复苏，出海业务加速布局！

中农立华(603970)
    中农立华：农药流通龙头服务商，服务规模全国领先
    中农立华前身为中国供销联社的成员，具备全国性的仓储配送和销售服务网络、专业的植保技术服务团队和完善的产业链布局。公司收入和利润规模总体保持增长趋势，公司营业总收入4年CAGR为25%；归母净利润4年CAGR为17%。从公司业务板块来看，公司农药流通收入规模当前占据主要地位，种子流通肩负使命，植保收入作为重要补充。行业：粮食安全战略需要现代农资供应链助力，一带一路政策下央企加速走出去1）国内市场，公司助力国内粮食安全大战略。粮食安全是国家安全重要基石，而现代农业供应链是提升粮食安全的主要抓手。我们认为现代农业供应链有利于增加信息透明度、节省生产成本，并且粮食安全依赖供应链的现代化程度。2）国外市场，公司作为央企践行走出去布局。近年央企作为共建“一带一路”的“先行军”与“主力军”，参与建设了一大批示范性项目。央企在全球190个国家(地区)有8000多个机构和项目，境外资产总额近8万亿元，较10年前翻了一倍，并不断探索提升企业国际竞争力的路径。中农立华是供销社体系内唯一农药流通上市平台，多元业务协同发展
    作为中农集团下属唯一农药流通上市平台以及国内农药流通龙头，公司已建立覆盖全国
    主要粮食产区的仓储配送和销售服务网络，能够高效服务广大农户；集农药采购、销售、分装加工、植保技术服务、植保机械经营为一体，2023年公司农药流通业务营收达104亿元。公司提供国内专业权威的原药价格指数服务和行业领先的分装加工配套服务，其资讯服务已成为市场行情风向标。2022年，中农立华收购中农种业股权，开启“种子+农药”协同发展的新篇章。中农种业旗下有“泰丰A”、“太麦198”等众多优质水稻、小麦、玉米育种材料与品种。中农立华在农药制剂和流通领域积累的渠道资源与中农种业的研发经验形成优势互补，有望带动农药与种子业务的双向增长。
    公司进军海外市场，“走出去”加速！
    公司国际业务覆盖90多个国家和地区，近几年境外收入增长快，2022年收入突破40亿，与国内外具有核心竞争力的农药制造企业建立了长期稳定的合作伙伴关系。2014年起，公司重点推进海外登记工作，已在数十个国家开展了包括自主登记和支持登记在内的登记工作。2019年公司与南京红太阳强强联合，加快国际化布局，提升全球影响力。2023年公司加大与业内头部企业的合作力度，并发布新品牌Logo及理念，提升海外影响力。截止2023年底，中农立华累计开展登记3599项，获得登记1735项，位于行业前列。未来，公司将继续实施差异化措施，加快“走出去”进军海外市场。
    盈利预测和投资建议：我们预计2024-2026年，公司实现营收116/132/156亿元，净利润2.50/3.18/4.22亿元，同比增长11%/27%/33%。我们认为中农立华作为供销社旗下唯一农药流通上市平台，其渠道网络布局全国主要粮食产区，有望助力国内粮食安全大战略，具备稀缺性；公司积极开拓国内海外业务，并推动农药、种子等多元业务协同发展，具备较强成长性。我们看好公司未来发展潜力，给予2025年25倍PE，目标价30元，给予“买入”评级。
    风险提示：农药销售的季节性和地域性引致的风险、市场竞争加剧的风险、公司可能存在产品质量风险、存货损失风险等公司运营相关风险、汇率波动风险、测算主观性风险

24年以来新增自营海外仓约12.3万方，巩固本地履约优势

致欧科技(301376)
    约4亿人民币租赁德国海外仓。
    为巩固公司在欧洲履约体系竞争优势，公司持续加大仓储物流资源的投入力度。公司二级全资子公司EUZIEL International GmbH拟向租赁位于Johanniskirchstra？e63,71in45329Essen的仓库，合计面积4.2万方，固定租赁期限租期为自交接之日起10年，最晚于2025年2月1日前交接。
    净租金35.5万欧元/月（不含税，租赁期开始的第13个月起，按照德国联邦统计局确定的德国消费物价指数调整租金）。租赁合同总金额约3.96亿元人民币（含税，按照2024年6月中国银行外汇牌价欧元兑人民币中间价7.6555估算所得，未考虑涨价因素）。
    公司2024年新增自营海外仓面积约12.3万方。
    除本次租赁的4.2万方外，W？rthstr.173,47053Duisburg仓库面积2.9万方，租赁期2024/1/1-2030/12/31，合同总金额1.8亿人民币；Mercatorinsel20in47119Duisburg仓库面积3.7万方，租赁期2024/6/1-2029/5/31，合同总金额1.4亿人民币；DC4PrologisPark Ryton,Oxford Rd,Ryton-on-Dunsmore,CoventryCV83LF仓库面积1.5万方，租赁期间2024/6/14-2034/10/13，合同总金额1.7亿人民币。
    公司截至目前德国自营仓共20余万平，公司欧洲起家海外仓做的较早且发货量较大，在欧洲尾程配送环节，公司自发价格具有非常明显市场优势。2024年公司将通过仓库前置分散德国中心仓直接面向全欧发货的分拨压力，逐步提高法国、西班牙等前置仓发货占比，进一步提升欧洲地区尾程履约时效。
    线上家居消费显著快于线下。
    欧美通胀环境下消费者对于产品“性价比”重视程度提升，呈现一定消费降级趋势。消费者转向“平替”与更具性价比零售渠道减轻家庭支出压力。由于线上渠道的产品价格透明、选择多样性和性价比高的特点，线上市场增速高于线下零售。2023年美国无店铺零售（包含电子购物和邮购）销售额较2022同增8.0%，增速远超全美零售销售额3.2%。
    据欧睿国际，2023年美国网络零售渗透率升至27.5%，欧洲网络零售渗透率增长至15.80%，较36.22%的中国网络零售渗透率仍有较大提升空间。就家具家居品类而言，大件家具由于其单价较高、物流成本高昂、运送安装难度大等原因线上渗透率低于小件家居。但是随着欧美消费者线上购物习惯的养成和海外市场仓储物流基础设施的完善，产品品类逐步从小件、中件向大件拓展，进一步提升市场空间。
    公司深耕欧美线上家居零售市场十余年，积累了一定品牌影响力和认知力，并在产品系列化、柔性供应链、本土化运营、数字化等方面深入挖掘，让公司能够以成本最优和效率最高链接全链条。
    一是产品方面以满足客户需求为理念，以研发创新提升产品价值；二是供应链规模效应凸显，效率高且成本优，三是持续提升的品牌和销售渠道优势助力公司销售目标达成。四是公司通过数字化管理赋能，持续优化经营管理体系，不断提高经营管理效率，完善人才培养激励机制，以实现公司可持续发展。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    2024年公司将明确集团主品牌SONGMICS HOME作为品牌归一化的方向，实现流量转化更集中和高效，并进一步明确品牌三大核心价值，即设计感、性价比和高便捷。公司将持续加大研发投入，丰富产品布局，通过系列化产品打造，以统一的设计语言带动消费者的关联购买意向。并以系列化产品为基准，延展完善产品风格系列化罗盘，不断推陈出新，为消费者提供好看好用物超所值的家居产品。
    同时，公司致力于产品结构优化升级，将生产环节材料、工艺、部件及连接件实现标准化和归一化，从产品五金运用、结构设计、工艺选择、制图标准上进行标准化管控，降低多SKU衍生的管理难度、提升生产效率和产品质量的稳定。在2023年成功推出免安装工具系列的基础上，公司将引入生态伙伴共创，以KD化，便捷安装为导向，持续迭代工艺。
    我们预计公司24-26年归母净利润分别为5.0/6.1/7.3亿元，对应PE分别为17/14/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：全球海运费上涨，行业竞争加剧，海外需求下降，新品迭代不及预期，汇率波动风险等

渗透率拐点有望显现，海外客户放量时间点临近

天奈科技(688116)
    与快充趋势加强和碳管较炭黑出现经济性有关
    从过去说起，20-23年碳纳米管复合增速明显跑输锂电池。根据高工锂电数据，2020年中国碳纳米管浆料市场规模在4.8万吨，到2023年增长至11.7万吨，3年复合增速34%。2020年中国锂电池出货量143GWh，到2023年增长至886GWh，3年复合增速84%。我们分析原因在于碳管单耗下降、锂电池23年明显去库。
    24Q1天奈销量增速达43%，明显跑赢行业的20%左右，拐点或现。天奈科技2024年1季度出货量较上年同期增长约43%，根据高工锂电数据，2024Q1中国锂电池出货量200GWh，同比增长18%。其中动力、储能电池出货量分别为149GWh、40GWh，同比分别增长19%、14%。
    我们认为碳管拐点有望到来，原因在于1）快充趋势加强；2）碳管价格近些年快速下降，或较炭黑出现经济性。
    出海：IRA对导电剂无限制+公司美国工厂已进入厂房改造阶段，静待海外客户放量
    IRA对导电剂无限制。将电池分为了关键矿物和电池组件，在关键矿物和电池组件之间定义了构成材料，特别表示“一些电池组件可以完全由不含组成材料的投入制成，用于制造不包含任何适用的关键矿物质（例如溶剂、导电添加剂等）的电池组件的投入将不被视为构成材料”。
    公司在海外电池厂进入密集放量期。公司目前已小批量供应部分日韩电池厂，明年松下美国新工厂投产，公司未来有望就近配套。此外，LG看重碳纳米管，我们认为公司未来亦有希望配套。
    投资建议：我们预计公司24、25年实现归母净利润3.2、5.7亿元，公司24Q1销量层面开始加速，我们认为1）快充趋势开始兑现，后续随着神行电池的放量+较炭黑经济性的出现，我们认为碳管渗透率有望向上，从而推动公司增速；2）公司所供应产品不受美国IRA法案限制，目前公司美国工厂处于厂房建设中，后续随着客户电池工厂投产，海外市场有望放量，基于以上看好逻辑，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期、碳纳米管渗透率提升不及预期、公司产能释放不及预期、国际局势变化、测算存在主观性、股价波动相对较大

618战果斐然，树立抖音品类标杆

百亚股份(003006)
    公司618期间电商表现靓丽
    根据618战报：自由点品牌全域曝光量15亿+，5A人群突破2.1亿+，A3人群7100万+，品牌搜索同比+330%；益生菌卫生巾总计售出140万套+，成功打造超级单品。
    分平台来看：1）抖音：自由点登顶大促排名TOP1，销售额同比增长290%+；2）天猫：自由点荣登个护销售榜TOP2，销售额同比增长120%+；3）京东：在5.27与6.14两次登顶个护竞速榜TOP1，销售额同比增长230%+；4）拼多多：自由点获个护品牌销售榜TOP8佳绩，荣登卫生巾品牌销售榜TOP2，销售额同比增长380%+；5）天猫超市：自由点登顶猫超新锐榜TOP1，销售额同比增长270%+。
    抖音投放效率提升，打造品类标杆，赋能其他平台
    24Q1抖音平台在公司电商渠道收入占比已达一半，23年连续多月在抖音平台卫生巾品牌榜排名第一。公司始终保持抖音平台投入力度，投放策略逐渐优化，增加种草投放和内容推广，提高整体投放效率，逐步改善线上经营结构；此外，公司通过团队组织变革，从品牌投放驱动转为内容、运营和投放三驱动，提升电商平台承接效率，我们认为有望保持抖音卫生巾行业头部地位。
    公司品牌资源投入及抖音规模势能对其他电商平台有一定外溢效应，叠加不同平台组织打法不断迭代升级，助推各平台销售份额提升。
    产品推新节奏快，赋能电商快速成长
    益生菌产品从23年中面世至今销售份额不断增长，公司将持续推进益生菌大单品策略，并推出新品覆盖更多消费群体；24年5月益生菌PRO+上市，此外推出山茶奢护新品，我们预计产品快速迭代升级为电商增长奠定良好基础。
    产能限制缓解，核心五省全力冲刺
    38促销季高峰期过后，公司产能已恢复较平稳状态，后续将通过继续采购产线、外租工厂作为过渡、加大普通产品外协采购比重等，确保产能满足市场需求，我们预计产能限制缓解后核心市场有望实现稳定增长。
    618期间核心市场1）重庆：场外推广全面开展，共执行86场；2）四川：校园活动热烈开展；3）云南：全面推行内购政策，门店对赌，全员卖货，确保Q2顺利降库；4）贵州：TOP门店创新互动活动成功打样，KA外场+线下抖音强强联手，三天完成6倍目标；5）陕西：经销商挂帅，在汉中区域40家门店全面开展包场活动。
    外围重点地区公司加快线下渠道拓展节奏，重点锁定广东、湖南、河北等，制定不同销售策略，除了借助原有优势渠道经验外，更重视增速较快的即时零售渠道、便利店系统、前置仓等新兴渠道，我们预计外围省份有望延续快速增长。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司大健康产品力强劲，新品有望贡献增量，且抖音形成的品牌势能持续赋能其他电商平台及线下渠道开拓，我们预计24-26年归母净利润分别为3.2/4.0/5.0亿，PE分别32/25/20X，维持“买入”评级。
    风险提示：新品拓展不及预期，外围拓展进度不及预期，线上竞争加剧等

2024营收目标13.3亿同增38%，拟处置交大昂立股权聚焦主业

昂立教育(600661)
    2024年收入预算13.3亿，预计同比增长38%
    公司公告2023年股东大会资料，其中2024年财务预算草案披露2024年营收13.31亿元，同比增长38%；结合公司24Q1收入（同增47%），我们预计全年目标达成率或较高。
    公司拟继续深化四大板块业务布局，持续迭代升级产品，优化教学质量，强化品牌管理，同时提高组织效率，加强精益化管理与精细化运营；具体看2024经营计划：
    ①素质教育：紧跟政策要求，保持业务调整柔性，提升市占率及品牌影响力。优化非学科业务打法，将入口班打法作为关键举措，系统结合产品、教师、校区、市场等因素，推进业务快速发展。
    强化校区布局和运营管理，提升校区健康度。对各业务事业部进行校区分类动态管理，推行事业部及校长负责制，加强校区管理力量。
    ②职业教育：继续推动职教资源整合及优化，通过投资运营、咨询提升、院校托管、产业学院共建等方式，为中高职院校提供普职融通、产教融合、科教融汇等系列服务。同时通过强化品牌、渠道、产品等多方面，带动企业定制化业务发展，推进招录、学历提升、国际留学等培训业务发展。
    ③成人教育：聚焦在校大学生及在职人群学历提升需求，逐步向全国市场迈进，实现多城市产品、销售和流量共振，持续累积新业务增长势能；深入挖掘用户痛点，以口碑奠定基础，重点发展在职人群学历提升业务，考证增加B端企业合作，扩充流量提升转化，逐步扩展品类。
    ④国际与基础教育：聚焦长三角、珠三角、华南等区域，重点发展托管办学、合作办学、科创实验室建设与合作等业务，开拓科创竞赛、暑期夏令营等；依托海外资源推进出国前后端服务。
    拟处置交大昂立股份，聚焦教育主业
    此外，公司公告授权经营层处置交大昂立股份；目前昂立教育尚持有交大昂立1001.3万股，占总1.29%。
    我们认为，本次处置有利于聚焦公司主业，同时更好满足上市公司业务发展的资金需求。过去几年，昂立教育持续退出交大昂立（主营保健品、医养）股份，聚焦资源到教育主业；历经双减政策及疫情等多重考验，目前深耕上海市场，有望加速成长。
    上调盈利预测，维持“买入”评级
    公司逐步聚焦教育主业，继续深化素质教育、职教、成人教育、国际与基础教育四大板块布局，完善教学系统强化品牌建设，精细化运营下业绩有望持续改善。据公司24年财务预算，我们上调收入预期，预计公司24-26年收入分别为13.5/17.6/22.8亿（前值分别为12.3/15.3/19.1亿元），同时考虑公司拓展校区或有较多投入，我们维持24-26年归母净利分别为0.9/1.7/2.2亿元的预测，EPS分别为0.3/0.6/0.8元/股，对应PE分别为35/19/15x。
    风险提示：政策法规风险，市场环境风险，经营管理等风险。

军用灭火防爆系统龙头，下游景气度传导助力业绩腾飞

天微电子(688511)
    公司是一家主要从事高速自动灭火抑爆系统、高能航空点火放电器件、高精度熔断器件等产品研发、生产、销售为一体的军工科研生产企业。公司依托多年积累的核心技术、丰富的军工科研生产经验和严格的生产管理，以综合防护领域的核心器件及系统集成为主要发展方向，长期致力于为高危领域提供电子防护产品，目前已成为军工整机/总体单位的一级配套商，受到军方用户单位的认可。
    主营业务收入持续增长，技术优势赋能产品竞争力
    2023年公司实现营业收入14048.27万元，较上年同期增长26.84%，归属于母公司所有者的净利润4970.43万元，较上年同期增长10.64%。公司主要产品灭火抑爆系统是整车的分系统，需求受整车的年度任务影响，2023年灭火抑爆系统产品订单增加，因此公司2023年度收入有所增长。公司2018年至2022年期间费用率总体保持稳定，2018年至2021年期间，公司毛利率从55.10%到73.08%逐年稳步递增，主要系公司加强管理、闲置资金理财收益及政府补助等增加所致。
    地面兵装仍存市场空间，中游有望受益于下游整车装备增长
    公司灭火抑爆系统下游目标主要是装甲车辆等武器装备，灭火抑爆系统对装备车辆等装备的作战能力、乘员生存能力的提升有着重要的作用。我国装甲战车数量仍具增长空间；在装甲车辆的先进性方面，我国仍有极大的发展空间；政策上我国装备费用占比逐年攀升。我们认为，军费预算攀升叠加装备费用支出比例上调，我国装备采购额有望持续提升。下游高景气度有望逐步向上游传导，公司或将受益于下游装甲车辆扩列、换装趋势。
    下游新拓展航空平台方向，民用领域市场有待深耕
    公司积极拓展灭火抑爆系统的应用领域，目前已与中国航空工业集团公司下属某研究所签订了《技术开发合同》，公司受中国航空工业集团公司下属某研究所委托，将对用于航空装备发动机舱火警系统的产品进行研制并交付。我们认为，公司灭火抑爆系统在航空平台上的运用仍存较大市场空间，飞机平台未来或将有力拓宽公司灭火抑爆系统业务收入。
    军工电子元器件受进口掣肘，国产替代率有待提升
    目前我国还存在相当比例的军工装备采用国外进口电子元器件，但此类电子元器件的使用、升级和维护存在问题。目前灭火防爆系统中的核心器件紫外光电管国产化替代进程仍有待加快，公司已加快其自主生产能力建设。公司产品覆盖面广，拥有较强的生产线优势，同时掌握较好的客户资源，更为容易取得市场主动权。
    盈利预测与评级：我们认为，公司核心产品灭火防爆系统下游地面装甲列装趋势不减，航空平台民用方向正待拓展。器件类产品国产替代逻辑清晰，公司凭借技术科研优势成为国产电子元器件中流砥柱。在此假设下，预测2024-2026年公司归母净利润分别为0.67亿元、0.93亿元、1.30亿元，对应EPS分别为0.84元/股、1.17元/股、1.62元/股。给予24年PE40-45x，对应目标价格区间33.6-37.8元/股。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：对中国兵器工业集团存在依赖的风险、收入增长依赖于军方招标的风险、产品单一的风险、公司产品尚未完成军品审价风险、主观性相关风险。

箱变系风光的后周期，特来电系新能源车的后周期

特锐德(300001)
    配网端布局扎实，受益于国内外需求放量
    主业受益于新能源消纳&新兴产业的扩建资本开支：成套开关设备、箱式设备（小箱变为主）和系统集成业务（预制舱为主）三类产品。按下游领域，2023年新能源、电网、用户端分别收入占比38%、17%、45%+。
    核心成长看点在于：1）小箱变产品响应农网改造、新能源风光储的产业配套需求趋势，并凭借高性价比产品快速抢占市场，先后中标华能、华润、华电、大唐、国电投、国能投等国企/央企的新能源电站项目新能源发电类订单实现50%+增长；2）预制舱类产品现场土建工作量相较于常规土建变电站减少了70%，设备安装工作量减少了80%，拿下中国移动、阿里巴巴数据中心等整体电力解决方案项目；3）加快海外市场布局，凭借公司优势的配电变产品推进中亚、东南亚等区域业务。
    主业治理改善，净利率持续提升：伴随公司毛利率改善和损益类费用的优化，预计公司净利率有望从2023年的5%以内逐步提升至2024年后的6%+，拉动业绩放量。
    看好特来电的盈利弹性
    销售端：预计24年销售规模有望同比提升30%+。
    运营端：23年特来电平台充电量93亿度，预计24年充电电量有望提升30%+，考虑到特来电自有设备的占比下降，对应运营端收入同比增速有望在30-40%。从中期视角看运营的成长性，我们预计2026年国内新能源车保有量有望提升至0.53亿台，按23年充电电量为93亿度，对应26年电量有望达244亿度，是23年的2.6X。
    从当前视角看运营盈利改善：1）设备使用率持续提升；2）SAAS平台收入规模放量，对应利润拉动。
    从中长期维度，更广阔的利润弹性在于电费。特来电通过用储能电池（不管是车辆的动力电池还是梯次利用的储能电池）可以参与电费峰谷价差获利，以公司年度充电百亿度记，对应的电费峰谷套利空间广阔。
    投资建议
    公司在23年已实现充电业务的扭亏为盈，24年主业电力设备持续向上背后的核心是治理持续优化&配电需求β。我们预计2024-2026年公司的整体营业收入有望达186/227/282亿元，同比增速分别为27%/22%/24%，对应归母净利润有望达7.05/9.52/12.60亿元，同比增速分别为44%/35%/32%。考虑公司中长线的成长性和极佳的盈利弹性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期：车销量不及预期：行业竞争加剧；政策变化，测算具有主观性

多领域布局带动业绩稳步增长，国际化业务拓展取得阶段性成就

中航光电(002179)
    事件：2023年，公司实现营业收入200.74亿元，同比+26.75%，归母净利润33.39亿元，同比+22.86%，扣非归母净利润32.45亿元，同比+23.73%。2024年Q1，公司实现营业收入为40.13亿元，同比-24.87%，主要受防务领域订货节奏放缓影响；归母净利润为7.51亿元，同比-24.41%；扣非净利润7.36亿元，同比-24.80%。我们认为：一季度防务领域处于装备集中交付后期，订货节奏有所放缓，但随着新研项目陆续开始订货，防务领域预计将进入新一轮采购订货周期；且公司防务领域市场拓展实现新突破，互连方案供应商首选地位持续巩固，民用高端制造业务聚焦数据中心、石油装备、光伏储能等战略新兴产业实现高速增长，叠加新能源汽车主流车企覆盖率持续提升，国际化布局持续加快，长期看公司业绩有望保持稳定增长。
    盈利能力稳步提升，保持高强度研发投入
    2023年公司毛利率37.95%，同比+1.41pct，其中电连接器及集成互连组件毛利率40.92%，同比+0.86pct；光连接器及其他光器件以及光电设备毛利率26.44%，同比+3.71pct，各项业务毛利率稳中有升。公司期间费用率19.49%，同比+2.41pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.66%/6.64%/-0.75%/10.95%，同比分别+0.01/+0.90/+0.65/+0.86pct，管理费用率增长较快主要系公司实施限制性股票激励计划（第三期），股权激励摊销金额增加，研发费用率增长较快主要系公司持续加强创新驱动，强化科技赋能，科技创新成果取得新突破，不断加大研发投入。
    各项业务稳步增长，积极推动国际化布局
    2023年，公司电连接器及集成互连组件实现收入155.00亿元，同比+27.17%；光器件相关业务实现收入31.47亿元，同比+27.26%；液冷解决方案及其他产品实现收入14.27亿元，同比+21.35%，各项业务均保持稳定增长。同时，公司致力于成为“全球一流的互连方案提供商”，国际化拓展是公司重要的发展方向之一。“十四五”期间，越南子公司正式进入国际重点客户全球供应链资源池，德国子公司全面实现本地化运营，国际化业务拓展取得阶段性成就。我们认为，公司坚持推动国际业务全球布局，深化与国际客户合作，加大新产品新业务的推广力度，预计未来3-5年公司国际业务占比有望实现整体提升；同时不断巩固自身在防务领域的国内领先地位，进一步加快民用与高端制造领域的业务布局，在商业航空航天、低空经济、无人装备、卫星互联网、深海装备等领域加大加快布局占位，在智能网联汽车、新能源装备、数据中心、光伏储能、工业控制、高端医疗设备、轨道交通等领域发挥产品和技术优势，巩固优质客户群体，有望为其业绩稳定增长提供支撑。
    加速推进现代化产业布局，产业化能力稳步提升
    2023年，公司加速推进现代化产业能力建设，基础器件产业园（一期）工程顺利竣工，华南产业基地（一期）开启高端制造新征程，高端互连科技产业社区、民机与工业互连产业园全面开工，沈阳兴华航空发动机线束及小型风机产能提升建设项目综合装配保障中心和泰兴航空光电液冷源系列产品集成系统项目圆满封顶，公司加快产业布局，产业化能力稳步提升。
    盈利预测：基于公司2024Q1营业利润有所下降，考虑到国际形式复杂严峻，特种装备保障服务也存在风险，我们合理下调预期：预计公司在2024-2025年的归母净利润分别从43.25/54.70亿元调整至38.04/45.64亿元，预计公司2026年归母净利润为54.04亿元，调整后对应PE分别为20.83/17.36/14.66X，维持“买入”评级。
    风险提示：技术研发不及预期；下游需求及订单波动；军品业务需求不及预期；新能源汽车等民品业务拓展不及预期等。

聚焦平移式测试分选机，三温分选机成为新增长点

金海通(603061)
    深耕集成电路测试分选机领域，EXCEED系列为主要贡献
    公司深耕集成电路测试分选机(Test handler)领域、主要产品为平移式测试分选机，销往中国大陆、中国台湾、欧美、东南亚等全球市场，产品的主要技术指标及功能达到同类产品的国际先进水平。自公司成立以来，一直专注于全球半导体芯片测试设备领域、同时致力于以高端智能装备核心技术助力我国半导体行业发展，以其自主研发的测试分选机产品加快半导体测试设备的进口替代。公司EXCEED系列测试分选机主要为基础性可扩展平移式分选机EXCEED-6000和高端可扩展平移式分选机EXCEED-8000系列，二者合并销售收入占比近90%。
    平移式测试分选设备市场持续向好，公司产能持续扩充，看好市占率稳步提升
    公司产品平移式测试分选机产能不断扩充，核心零部件加速自产进程。公司测试分选机产能从2019年120台/套增长至2021年的450台/套。公司拟投入募集资金7.47亿元，分别用于半导体测试设备智能制造及创新研发中心一期项目与1000台（套）半导体测试分选机机械零配件及组件募投项目及补充流动资金。测试设备智能制造及创新研发中心一期项目：项目地址位于天津滨海高新区，旨在提高公司高端测试分选机的整体产能并增强公司研发实力及自主创新能力，预计建设周期3年，将新增500台测试分选机的产能，新增年均收入8.18亿元，年均净利润2.25亿元，届时测试分选机产能将突破900台。
    多项核心技术铸就护城河，车规及工业助力三温分选机成为新增长点
    测试分选机按照系统结构可以分为三大类别，即重力式（Gravity）分选机、转塔式（Turret）分选机、平移拾取和放置式（Pick and Place）分选机。公司聚焦平移式分选机，自研精密运动控制系统的核心软件和算法。国产三温分选机尚处于起跑阶段，中国大陆上市公司仅少数推出三温分选机，目前传统的重力式和平移式分选机受行业景气度影响承压，但三温分选机下游主要为汽车电子，汽车电子需求催涨三温分选机业务增长。
    投资建议：我们预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润1.40/1.83/2.10亿元，考虑公司高成长性和高壁垒，给予公司35-40倍PE估值，目标价为81.66-93.32元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：半导体行业波动的风险、行业竞争加剧的风险、客户集中度相对较高的风险、技术研发风险

合作岳阳现代服务职业学院今年招生，股权激励稳步推进

学大教育(000526)
    学大教育授予预留限制性股票
    鉴于2023年限制性股票激励计划的授予条件已成就，公司2024年6月19日向符合资格的241名激励对象共计授予110.00万股限制性股票，授予价格为14.05元/股，股票来源为公司定向增发A股。
    解除限售共分两期，每期比例为50%，对应的考核年为2024及25年，其中第一个解除限售期要求2024年净利润不低于8000万，第二个解除限售期要求2024年及2025年两年净利累计不低于20,000万。
    授予日公司股票收盘价为63.04元/股，预计确认激励成本5388.9万。公司依据激励计划的解除限售安排分期摊销，预计对2024、25、26年期间经营业绩影响分别2020.84万、2694.45万、673.61万。
    学大与岳阳现代服务职业学院战略合作，今年9月首年计划招生4500人
    校址落成后，学大教育集团将参与岳阳现代服务职业学院的合作运营，共同开展聚焦“专精特新”和“紧缺人才”领域的高质量职业教育实践。
    与此同时，岳阳现代服务职业学院还与京东、紫光、奇瑞、远松签署校企合作协议，多方将形成合力构建产教融合、校企合作的创新驱动新机制，培养市场急需的人才以带动产业发展，进而推动教育链、人才链与产业链、创新链的有机衔接。
    岳阳现代服务职业学院城陵矶新港校区预计今年9月投入使用，首年计划面向全国招生4500人，2025年秋季开学可达万人规模。
    学大已经探索出一条特色化职业教育办学道路，通过联合办学、校企合作、投资举办、专业共建等模式，搭建起了集中等职业教育、高等职业教育、产教融合、职业技能培训为一体的高素质技术技能人才贯通培养体系。
    学大教育集团已完成对近10所中等职业学校的收购与托管，并聚焦“专精特新”和“紧缺人才”两大方向，与全国范围内多所高等职业院校、行业企业达成合作，项目覆盖共建产业学院、二级学院、实习实训基地、产教融合基地，以及产教融合人才培养、产教融合校企合作等诸多方面。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    随着公司激励计划的稳步推进，我们认为短期内可能会带来激励成本和股价波动，长期来看则将显著提升员工积极性和公司经营效率，从而提升公司内在价值。同时，职业教育办学有望打开新增长空间。我们预计24-26年归母净利分别为2.5/3.3/4.2亿元，EPS分别为2.08/2.70/3.44元/股，对应PE分别为32/24/19X。
    风险提示：政策风险；管理风险；新业务风险；运营成本上升风险等。

欧盟反倾销预计影响有限

华旺科技(605377)
    欧盟委员会发布反倾销调查公告，公司积极应诉，预计影响有限
    欧盟委员会6月14日发布公告，应欧洲四家装饰纸生产商申诉，对中国装饰纸产品发起反倾销调查。倾销调查期为2023年4月1日至2024年3月31日。损害调查期为2020年1月1日至倾销调查期结束。我们认为本次反倾销政策影响有限，主要系：
    2023年欧盟地区销量占公司总体装饰原纸销量低于5%，占比较低；此外公司在欧洲区域销售均采取高品质、同价竞争策略，不存在低价竞争。目前反倾销调查尚处于初步阶段，预计对公司24年装饰原纸在欧盟销售影响有限。
    参考前期公司应诉印度装饰纸反倾销，公司申诉后税率有所降低（由542美元/公吨调整为297美元/公吨），我们认为公司具备充分应诉经验；此外，中国林产工业协会已组织行业内企业进行应诉，公司也将积极提供相关材料应对调查。
    公司在开拓新市场和客户方面做了充分的准备，客户储备丰富，海外业务量快速增长，我们预计海外市场份额或持续有效提升。
    短期经营无虞，装饰原纸壁垒深厚
    目前公司在手订单较为充足，产销情况良好，生产经营按照年初既定目标稳步有序推进；此外成本端钛白粉价格有所回落，海运价格变动对公司整体盈利水平影响相对有限，我们预计吨盈利保持稳健。
    装饰原纸对生产工艺、设备要求较高，公司产线技术控制节点达5000余个，通过精准系统参数设定、多环节品控跟踪，确保原纸各项指标性能稳定，整体技术壁垒较高，在行业内拥有良好的口碑与客户黏性，伴随产能有序扩张，预计市场份额提升稳健。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司系国内装饰原纸龙头，产品质量稳定、品质领先，海外市场积极拓展，预计本次欧盟反倾销影响有限；此外公司持续高分红强化价值成长，此前公告董事长提议开展2024年中期分红，且建议2024年在2023年基础上进一步提升分红比例（23年为64%）。我们预计公司24-26年归母净利分别为6.5/7.7/8.6亿元，对应PE分别为9/8/7X，维持“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动风险；市场需求波动风险；反倾销政策风险，产能投放不及预期，价格传导不及预期等

聚焦高温合金主业夯实基础，业绩稳定持续高速增长

图南股份(300855)
    事件：2023年，公司实现营业收入13.85亿元，同比+34.12%；归母净利润3.30亿元，同比+29.64%；扣非归母净利润3.17亿元，同比+26.91%。2024年Q1，公司实现营业收入3.50亿元，同比+5.70%；归母净利润0.91亿元，同比+8.75%；扣非归母净利润0.90亿元，同比+14.59%。我们认为：公司首次公开发行股票募集资金投资项目均已建设完成，主导产品生产规模进一步扩大，且产销量实现稳步增长，随着下游航空发动机和燃气轮机等应用领域快速发展，公司经营业绩和盈利能力的有望持续稳步提升。
    盈利能力基本保持稳定，费用端基本稳定
    2023年，公司毛利率34.33%，同比-0.67pct；净利率23.86%，同比-0.82pct，盈利能力基本保持稳定。其中，铸造高温合金毛利率为45.57%，同比-0.78pct；变形高温合金毛利率为24.53%，同比-0.65pct；特种不锈钢毛利率为41.05%，同比-0.13pct；其他合金制品毛利率为11.40%，同比+2.50pct。公司期间费用率为8.04%，同比-2.26pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.73%/3.27%/0.00%/4.04%，同比分别-0.08/-1.01/0.00/-1.17pct，均基本保持稳定。
    铸造、变形高温合金驱动增长，在手订单充足保证收入
    2023年，公司铸造高温合金实现营业收入6.24亿元，同比+31.39%；变形高温合金实现营业收入4.41亿元，同比+38.10%；其他合金制品实现营业收入1.83亿元，同比+44.96%，均保持了较高速的增长。同时，截至2023年年末，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为6.03亿元，其中，5.51亿元预计将于2024年度确认收入，0.46亿元预计将于2025年度确认收入，510.75万元预计将于2026年度确认收入。我们认为，先进金属材料行业下游客户主要分布在飞机、航空发动机、燃气轮机、核电装备等军品及高端民用产品制造领域，所属行业均为国家政策重点支持行业，先进金属材料行业在未来很长一段时间内还将继续受到资金和政策等方面的大力支持；同时，随着两机专项的实施，我国将逐步建立航空发动机和燃气轮机自主创新的基础研究、技术与产品研发和产业体系，公司产品市场具有较大的需求增长空间和进口替代空间，有望推动公司主营业务收入稳步增长。
    募投项目结项扩大产能，航空用中小零部件项目稳步推进
    截至2023年末，公司首次公开发行股票募集资金投资项目“年产1000吨超纯净高性能高温合金材料建设项目”、“年产3300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”、“企业研发中心建设项目”均已建设完成，募投项目已全部结项。上述募投项目的建成为公司新增了年产1000吨超纯净高性能高温合金、年产3300件复杂薄壁高温合金结构件的生产能力，提升了公司的技术研发优势，公司主导产品生产规模进一步扩大。2023年，公司通过全资子公司图南智造开展年产1000万件航空用中小零部件自动化产线项目建设，总投资8.55亿元，项目建成达产后将形成年产各类航空用中小零部件1000万件的生产能力。
    我们认为，在紧跟装备发展需求，持续加大军、民领域市场开发力度，努力提升质量管理和精益管理水平的基础上，公司募投项目建设实施初显成效，公司主导产品产销量均稳步增长；航空用中小零部件项目建设将有助于公司完善航空产业链布局，实现产品范围的延伸扩展，进一步夯实公司核心竞争力、拓展行业市场。综上所述，行业高景气度得到确认，考虑上游原材料价格波动持续及下游交付节奏影响，我们将公司2024-2025年的归母净利润从4.71/6.41亿元调整至4.04/5.13亿元，2026年的归母净利润为6.29亿元，对应PE分别为25.56/20.15/16.43X，维持“买入”评级。
    风险提示：客户集中度较高的风险，军品市场开发风险，技术不能保持先进性的风险，原材料价格上涨的风险等。

国际化新征程的贵金属新星

银泰黄金(000975)
    山金入主，步入稳健发展快车道。银泰黄金股份有限公司在业务发展上经历了重要的转型和调整。2018年，公司通过收购三座主要的金矿资产，正式将其业务重心转向了贵金属的采选领域。到了2023年，其控股股东易主为山东黄金，标志着公司从民营企业转变为国有企业。这次股权变更不仅为银泰黄金带来了与山东黄金的深度合作机会，双方在资源、管理、技术等方面形成了高效的协同效应，而且，作为山东黄金集团的一部分，银泰黄金在国企控股下可以进一步增强公司的市场竞争力和持续发展潜力。
    低成本高品位，内生外延矿山飞速发展。2023年末，公司保有探明+控制+推测金资源量4,553.6万吨，金金属量146.66吨，现阶段开采可行性较低的潜力资源量306万吨，金金属量10.12吨，合计金属量156.78吨；保有探明+控制+推测银铅锌多金属矿资源量7168.2万吨，银金属量7856.90吨，铅金属量613,705吨，锌金属量1,283,552吨，铜126,201吨。公司华盛金矿复产筹备阶段，仍在办理120万吨的资源储量评审备案工作。2024年2月拟收购Twin Hills金矿100%股权，开启海外资源布局，其规划年产金5吨，公司预计2026年投产。根据公司“四个规划”目标，公司十四五末矿产金产量12吨，金资源量及储量达到240吨；2026年末矿产金产量15吨，金资源量及储量达到300吨；2028年末矿产金产量22吨，金资源量及储量达到500吨。
    降息预期有所扰动，但黄金仍处在中长期牛市的起点。尽管当前通胀率仍高于目标，美联储考虑降息可能是为了平衡经济增长与通胀控制的需要，以实现经济的软着陆。地缘冲突方面有迹象表明伊朗和以色列之间的冲突有进一步恶化的可能性。对比第二次黄金牛市，我们认为目前大概率处在黄金牛市的中前期，宏观上有降息预期，高通胀，以及下行的美元指数，且叠加世界各国去美元化，去中心化的背景，我们长期看好黄金价格的延续上涨。黄金股资产负债表修复后，利润释放将更加顺畅。
    盈利预测及投资建议。预测公司2024-2026年营业收入94.58/120.21/125.71亿元，同比增加16.69%/27.10%/4.58%。2024-2026年归母净利润19.51/30.37/32.57亿元，同比增加36.99%/55.63%/7.27%，分别对应EPS0.70/1.09/1.17元，分别对应PE分别为26.54/17.05/15.90倍。考虑到公司资源禀赋较好、增储扩建潜力大，且公司PEG显著低于可比公司均值，给予2024年31PE，对应PEG1.12，24年目标价21.7元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：金属价格波动风险，安全和环保风险，资源管理风险，测算具有主观性风险

拟对外投资加快UPVC新塑窗布局

森鹰窗业(301227)
    公司发布对外投资公告
    为进一步丰富产品矩阵，围绕“建筑洞口解决方案”进行品类拓展，加快节能UPVC新塑窗的产业布局，公司拟与秦皇岛圣标共同出资设立森鹰窗业秦皇岛有限公司（下文简称“目标公司”），注册资本拟定为6000万元，其中公司认缴出资额为3600万元，出资占比60%；秦皇岛圣标认缴出资额为2400万元，出资占比40%。
    强强联合，有效结合生产及渠道优势
    目标公司成立后，由公司提供必要的相关生产布局、生产线规划、设备选型、生产工艺、新产品设计开发、质量控制等技术支持和相关资源等；由秦皇岛圣标提供工业用地及地上附着物，并利用自身地缘优势、区域内市场渠道和客户基础，积极利用既有和拟开发的销售渠道资源，协助目标公司建设和不断完善自身的节能UPVC营销渠道等。
    品类结构优化，拓展UPVC应用场景
    公司围绕“建筑洞口解决方案”不断进行品类拓展并推出新产品，从单一的节能铝包木窗，逐步延伸至铝合金窗、节能UPVC窗等；23年公司木窗收入7.9亿，收入占比84%，未来拟构建以节能铝包木窗为主，以铝合金窗、节能UPVC窗及其他节能窗为辅，以窗、幕墙及阳光房等产品进行多品类协同的发展格局。
    我们认为本次对外投资有利于公司进一步加快节能UPVC新塑窗的产业布局，完善产品矩阵。公司与秦皇岛圣标在相关技术推广和市场前景拥有高度共识，将依托双方各自产业资源与差异化优势，并利用其合作区域内具备的良好市场资源和客户基础，拓展节能UPVC产品在建筑节能等领域的应用，共同推动UPVC窗产业进入“高标准、高质量”发展的新时代。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计公司24-26年归母净利分别为1.7/2.1/2.6亿元，对应PE分别为11/9/7X，维持“买入”评级。
    风险提示：地产政策不及预期风险，市场竞争加剧风险，应收账款坏账风险，对外投资进度不及预期风险等

主营产品营收稳步增长，吸收合并圆满完成提升核心竞争力

中航机载(600372)
    事件：2023年，公司实现营收290.07亿元，同比+4.63%；归母净利润18.86亿元，同比+39.62%，主要系公司吸收合并完成后，根据《企业会计准则》的规定，按同一控制企业合并政策对上年同期报表进行了重述；扣非归母净利润14.64亿元，同比+110.19%。2024年Q1，公司实现营业收入56.43亿元，同比-10.03%；归母净利润4.54亿元，同比+35.19%；扣非归母净利润3.61亿元，同比+99.01%。我们认为：公司防务航空产业发展成绩显著，各子公司保质保量完成防务产品生产任务，持续保障产品订货供给，且科研生产能力稳步提升，不断提升产品交付质量和进度；民用航空产业战略布局稳步推进，多型产品完成CTSOA取证、STC适航取证，乘客电源、机轮刹车等加速设计更改，消防吊桶、光电吊舱等应急救援产品实现批量交付，有望为公司业绩保持稳定增长提供支撑。
    主业航空产品稳步增长，研发投入不断扩大
    2023年，公司航空产品实现营业收入247.38亿元，同比+8.63%，占总营收比例85%；防务产品实现营业收入10.75亿元，同比+10.57%，均保持了较稳定的增长。公司毛利率29.73%，同比-1.81pct；净利率7.41%，同比-0.65pct。期间费用率为21.76%，同比-0.11pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为0.94%/8.45%/0.34%/12.03%，同比分别-0.04/-0.68/-0.85/+1.38pct。我们认为，航空工业是国家的战略性高技术产业，是国家综合国力的重要组成部分，是国防现
    代化建设的重要保障，公司产品谱系全面，应用领域广泛，拥有较为完整的航空机载产业链，具有明显的专业领域竞争优势，市场份额较大；且具有较大的技术优势，同时具备较强的新产品、新技术自主研发与创新能力，随着新一轮科技革命的兴起，公司在航空装备信息化、智能化发展进程中扮演越来越重要的角色，有望为其业绩稳步提升提供支撑。
    吸收合并工作圆满完成，优势互升提高核心竞争力
    2023年，公司换股吸收合并中航机电交易顺利完成，更名为中航机载系统股份有限公司。中航机电是航空工业旗下航空机电系统的专业化整合和产业化发展平台，承担航空机电产品的市场开拓、设计研发、生产制造、售后服务、维修保障的全价值链管理，为航空装备提供专业配套系统产品，在国内航空机电领域处于主导地位。我们认为，本次吸收合并有利于公司整合吸收合并双方资源，优化航空工业机载板块的产业布局，发挥规模效应，实现优势互补，有效提升存续公司核心竞争力，顺应全球航空机载产业系统化、集成化、智能化发展趋势，打造具有国际竞争力的航空机载产业，在协同发展、产业拓展上实现新跨越。
    坚持高质量发展理念，预计24年利润额保持增长
    公司持续推动公司高质量发展，坚持打造核心竞争力强、市场影响力大的旗舰型龙头上市公司。基于综合平衡，公司提出2024年经营计划，预计实现营业收入285.22亿元，同比-1.67%，其中防务业务收入受行业政策、市场环境及订货合同调整预期不足等因素影响有所下降；其他业务收入保持增长态势。公司坚持高质量发展理念，持续推进降本节支，不断提高经济效益，2024年预计实现利润总额24.37亿元，同比+8.0%。
    盈利预测：基于公司预期2024年防务业务收入受行业政策、市场环境及订货合同调整预期不足等因素影响，其他业务收入保持增长态势，我们合理下调预期：预计公司在2024-2025年的归母净利润分别从22.57/27.33亿元调整为20.84/23.48亿元，预计公司2026年归母净利润26.02亿元，调整后对应PE分别为28.59/25.37/22.89X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，科技创新风险，安全、环保、质量风险，改革与业务转型风险等。

密封材料细分龙头

硅宝科技(300019)
    有机硅密封胶行业龙头，收入利润快速增长
    硅宝科技是国内有机硅密封胶龙头公司，收入自2006年的0.83亿元增长至2023年26.06亿元，年均复合增长率为22.5%，归属于母公司净利润由0.13亿元增长至2023年3.15亿元，年均复合增长率为20.5%。
    建筑业为有机硅密封胶最大应用领域，装配式建筑有望带动需求增速提升有机硅室温胶具有优异的耐老化性能，良好的粘接性，施工简便，2020年我国建筑领域消耗有机硅室温胶约占全部密封胶消费量的60%左右。2022年2月住建部发布《“十四五”建筑业发展规划》，提出到2025年，装配式建筑占新建建筑的比例达30%以上。装配式建筑近年来快速发展，2022上半年全国装配式建筑面积累计达到24亿平方米，新开工装配式建筑占新建建筑面积的比例超过25%，当年新开工装配式建筑面积为11亿平米，同比增长48.6%。装配式建筑施工方式会有很多拼缝部位，需要施注密封胶起到防水作用，用胶量较传统施工方式明显要高。我们认为，装配式建筑占比快速提升，有望带动建筑用密封胶需求增速提升。
    工业类用胶产品为近年来公司业绩主要增长点
    2018年，公司通过整合山东淄博“海特曼”，进入汽车风挡玻璃业务领域，2019年实现汽车风挡玻璃业务领域的突破，产品被宇通客车、金龙客车等知名厂家所采用。2020年4月，公司以2.55亿元现金完成对拓利科技100%股权的收购，进一步拓展公司在工业胶领域的行业布局，丰富产品线，提升公司工业胶市场占有率。公司把握电动汽车、锂电池、光伏“新三样”行业高速增长的机遇，凭借强大的技术创新实力，持续加大品牌投入，及时响应客户需求，拓展新应用领域，在光伏太阳能、汽车制造、电子电器、动力电池等领域均保持快速增长。
    布局硅碳负极有望形成“双主业”发展模式
    公司自2016年开始布局硅碳负极材料，并于2019年建成50吨/年硅碳负极中试生产线，项目通过四川省经济和信息化厅成果鉴定，产品鉴定结果为国际先进水平。2023年4月，公司全资子公司硅宝新能源投资3000万元新建并投产1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线，截至23年底，公司产品在19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，已实现订单突破，目前正在根据客户需求进行批量供货。
    盈利预测与估值：结合公司产能及产品价格情况，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.69/4.46/5.46亿元，对应EPS分别为0.94/1.14/1.40元，现价对应PE分别为14.48/11.98/9.78倍。参考可比上市公司2024年平均PE为18.76倍，给予公司2024年18-20倍PE，对应目标价17-18.9元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济调控的影响；原料价格大幅波动风险；应收账款风险；新项目建设不达预期风险；股价波动风险；本文测算具有主观性

深耕细作强化优势产业，扬帆起航推进全球化拓展

柳工(000528)
    混改开辟新局面，引领“中国造”走向世界：
    公司起步于装载机，深耕工程机械领域60余年，拥有近30条产品线和完善的配套服务体系，为全球客户提供不同工况解决方案，有效支撑公司“全面解决方案”战略实施。
    2019年开始进行混合所有制改革，柳工集团成为公司控股股东，实际控制人为广西国资委；公司在2022年完成整体上市后持续深化开展一系列变革，充分运用国内国际两个市场两种资源，2023年来持续实现收入、利润双增长，今年Q1收入、归母净利润同比分别+1.88%、+58.03%。
    全球工程机械市场广阔，国内厂商拉开海外扩张大幕：
    过去受惠于“一带一路”的持续拉动，我国工程机械通过工程承包的方式“搭车”出海，目前工程机械自主出海趋势明显，2022年我国工程机械出口金额同比增长30.20%至443.02亿美元，2023年海外市场仍维持较高景气度，出口金额为485.52亿美元，国内主机厂海外扩张成效显著；且海外市场毛利率显著高于国内，利润空间可观，海外市场已成为国内工程机械行业未来的主要增长动力之一。同时国内工程机械行业筑底回升，今年以来挖机内销已连续3月实现正增，后续有望延续回暖趋势，2024年行业有望进入稳定恢复阶段，进而进入新一轮上升通道。
    公司研发创新拓展产品线，把握机遇开启国际化征程：
    1）公司始终坚持创新并持续投入，形成了完善的研发体系，开展多个研发项目，打造全球领先的装备制造研发实力和人才队伍；2）公司积极布局海外市场，海外收入由2016年的20.17亿元增长至2023年的114.62亿元，2016-2023年CAGR为28.18%，2023年海外业务营业收入同比增长41.18%；3）公司从装载机产品起步，2023年上半年电动装载机销量增长37%，市场占有率保持绝对第一；2023年挖掘机市占率超11%，同比提升了3~4个百分点；甘蔗收获机深度融入RCEP区域，广泛应用于中国、东南亚、西亚、中美洲等区域；柳工欧维姆布局预应力机械，引领技术高质量发展。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营收分别为301.89、354.05、421.02亿元，yoy分别为+9.7%、+17.28%、+18.91%；归母净利润分别为14.25、20.11、27.21亿元，yoy分别为+64.2%、+41.13%、+35.31%；首次覆盖并给予“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，测算具有主观性风险，全球化进展不及预期风险，电动化拓展不及预期风险等。

跨境电商龙头企业，成长动能充沛

安克创新(300866)
    增长强劲的跨境电商龙头
    安克创新成立于2011年，深耕消费电子行业十余载，根基业务为充电类产品，而后逐渐拓展至无线音频和智能创新等新领域。公司商业模式主要为线上B2C，产品主要销往海外发达国家，已经在全球范围内形成较强的品牌认知。基于对用户的潜心洞察，公司自身产品品类和下游渠道持续扩张，成功实现营收与利润多年高速增长，2017-2022年间公司营收年复合增速达30%（39亿元->143亿元），归母净利润复合增速达29%（3.2亿元->11.4亿元）。
    消费电子行业：总量增长和产品升级共振
    1）充电市场：智能手机、其他电子设备的普及驱动充电类市场规模持续扩容，产品朝着无线化、快充化、第三方化方向发展，叠加GaN等新材料和新技术的应用，行业升级趋势显著。2）便携式储能市场：欧美露营文化盛行，便携式储能尚处蓝海市场，预计到2026年，全球便携式储能的市场规模将会超过800亿元，5年CAGR达48%。3）无线音频市场：TWS耳机市场规模保持较快增长，当前市场竞争格局一超多强，安克持续推陈出新，已冲进品牌前十获得较高认可。
    核心优势：优秀的研发能力+深刻的用户洞察+深厚的品牌积累与营销能力产品力：1）公司注重产品研发，研发人员占员工人数比例过半，2022年公司研发费用达10.8亿元，同比增长38.8%，研发费用率达7.6%，逐渐沉积出上千件知识产权和多个行业“首创”。2）公司重视本地化，基于动态的全渠道数据分析和定期的第三方机构调研，深度理解和挖掘用户需求，针对性地改善产品和服务。3）公司产品用料严苛，但依托国内供应链优势以及全流程的高效运营，在海外中高端市场具有相当性价比。
    渠道力：跨境电商物流链条较长、环节繁杂，公司持续把控运营效率，逐渐积聚丰富的线上B2C运营经验。同时，公司加速开拓线下渠道覆盖更多消费群体。
    品牌力：公司以产品差异化立足于中高端品牌市场，旗下品牌矩阵丰富，高端品牌形象深入人心。
    投资建议：安克作为全球布局的跨境电商龙头，优势先发成功打造完善的渠道体系和较高的品牌壁垒，并逐渐发展成沉淀核心能力、快速复制成功经验的平台型公司。我们看好公司把握出海机遇实现长足发展，预计公司24-26年收入规模为207.21/240.37/279.61亿元；归母净利润18.95/22.57/26.06亿元，对应市盈率20.44x/17.17x/14.86x，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：汇率波动风险；全球经济环境变化风险；消费电子行业变化及市场竞争加剧风险；管理风险

网络设备中军有望受益AI+国产替代，产品升级+手握优质客户赋能增长

菲菱科思(301191)
    1、网络设备制造中军，AI浪潮下产品升级给予增长想象空间
    公司的主营业务为网络设备的研发、生产和销售，以ODM/OEM模式与网络设备品牌商合作，实现全产品线覆盖，并成功量产数据中心交换机，已具备100G/400G数据中心交换机的硬件开发能力，实现2.0T/8.0T产品量产交付，有望在AI赋能千行百业的环境下受益。
    短期业绩承压，期待盈利能力改善重回增长轨道。2023年，受大客户合作模式调整及市场下行影响，公司实现收入20.75亿元（yoy-11.80%），归母净利润1.44亿元（yoy-26.34%）；2024年一季度实现收入4.07亿元（yoy-19.45%），归母净利润0.34亿元（yoy-38.12%）。受行业竞争态势不断加剧，公司短期经营利润承压，我们期待随着整体AI带动下交换机升级迭代与需求增长，叠加公司自身不断提升管理效率，利润有望重回增长轨道。
    2、交换机迭代受益AI浪潮，预计高速交换机或将快速上量
    云网建设叠加AI浪潮革命，推动数据中心升级，交换机增长驱动强劲。AI催化下进一步推动流量大规模增长，大规模、高带宽、低时延及高可靠的集群通信需求或成必然，网络端口速率等级配套升级需求提升，有线网络扩容升级迫在眉睫，推动数据中心服务器、交换机、光模块不断迭代，行业有望加速发展。
    顶层政策助力算力底座搭建，高速率交换机有望加速渗透。中央和地方积极推动智算中心建设，作为上游算力相关产业，交换机迎发展机遇。据Dell‘Oro预测，预计到2025年，800Gbps将超过400Gbps，我们预计800G交换机今年开始有望快速渗透上量。
    3、网络设备产能内陆转移，核心部件国产替代趋势明显，有望快速打开本土制造商成长空间
    本土厂商主导交换机市场，供应链安全可控需求迫在眉睫。交换机的质量性能及可靠程度直接影响整体网络环境的安全性，因而核心部件交换机芯片存在较强国产替代趋势，有望快速打开本土制造商成长空间。
    4、持续加码研发拓展中高端产品线，合作大客户紧抓产业链丰富化市场机遇
    研发加码，赋能向中高端产品突破。公司2023年研发投入为1.4亿元，同比增长33.24%，持续增强技术水平。能够做到快速响应客户需求，同时在导入本土交换机芯片替代方案方面实现突破，助力国内交换机供应链多元化，有望同台资争夺市场份额。
    实施“大客户”策略，与国内头部交换机品牌商合作，存在较强协同发展机会。公司核心客户新华三在高速率网络建设领域具有深厚技术积淀与市场认可度，对公司采购规模呈增长趋势，合作类别逐渐向中高端产品延伸，或积极拉动公司业绩增长。
    盈利预测与投资建议：
    公司是网络设备制造中军，不断加码研发向中高端交换机拓展，有望受益于AI浪潮以及国产替代趋势，我们预计公司24-26年归母净利润为1.8/2.6/3.5亿元，对应24-26年估值为28/20/15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、大客户集中度较高的风险、下游需求不及预期的风险

行业景气向上

华利集团(300979)
    多家台企5月表现靓丽，织造景气向上
    近期多家制鞋台企披露5月数据，营收环比继续提速：
    丰泰5月收入同比增长17%，此前4月同比（下同）+4%、3月+11%、2月-8%、1月+16%，23全年累计同减11%；
    裕元制造业务5月收入同比增长8%，4月同比+3%、3月+0.2%、2月-12%、1月+13%，23全年累计同减18%；
    志强5月收入同增41%，4月同比+10%、3月+25%、2月+26%、1月+6%，23全年累计同减23%。
    24Q1包括华利在内的多家织造企业订单恢复明显，产能利用率提升并带动盈利向上，结合以上各家鞋企数据来看，我们认为Q2织造行业景气或持续向上，一方面在经历疫情扰乱生产节奏、以及去库周期后，下游品牌相对合理的库存水平有利于其下单正常化，或存在补库需求促进订单恢复；
    另一方面，在这一轮周期中，各家供应链或在产能稳定性、地域分布、交付能力、服务等方面的表现有所分化，伴随品牌有意将订单向优质供应商集中，格局变化或为华利等头部工厂带来更多订单增量。
    客户结构稳定性强，盈利能力优秀
    公司具备优质行业口碑，吸引客户主动合作，承接订单时公司综合考虑订单规模、未来的持续增长性、双方理念契合度等多方面因素，在Nike、Deckers等主要客户稳健成长的基础上，持续挖掘具备潜能的客户开拓增量，在这样的客户结构优势下，23年表现持续领先行业。
    同时也得益于客户结构与产品结构调整，以及精细的成本管控、较强执行力、工厂运营效率提升等，公司保持较高的毛利率及净利率水平。
    配合订单积极招工，保持产能扩张
    23Q4起，公司根据新工厂投产安排及订单恢复情况，已开始新招员工，24年伴随新工厂逐步投产，集团员工招聘力度或加强，保证后续订单交付；中长期看，公司拟继续保持积极的产能扩张，未来3-5年拟继续在印尼、越南新建多个工厂，同时通过员工数量和加班时间调整保持产能弹性。印尼人工成本较越南更具优势，但印尼工厂在投产初期，人均效率较越南成熟工厂仍有差距，待印尼产能运营一段时间后，公司将对比调整两地生产以平衡成本与产效。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司强化优质客户合作效果显著，叠加新客户逐步放量带动公司订单增长；印尼、越南新厂逐步投产，产能持续扩张。我们预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为20/18/16X。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动等风险等。

风电叶片及集装箱涂料细分领域龙头

麦加芯彩(603062)
    公司为风电叶片及集装箱涂料领军企业。公司自成立之初从事集装箱涂料经营业务，2009年开始自主研发风电叶片涂料产品，并于2010年推向市场切入风电叶片涂料领域。经过二十多年的行业深耕，公司已成为国内领先的风电叶片、集装箱领域的涂料供应商，客户覆盖下游头部制造厂商，为专精特新“小巨人”企业。
    风电与集装箱行业景气上行带动公司营收及利润规模增长。近年来，公司涂料产品经营规模呈波动扩张趋势，主要受益于两方面因素，一是国内风电行业快速发展和全球集装箱行业景气度在疫情后上升至历史高位水平，带动对上游原材料涂料产品需求的显著增加；二是公司深耕环保型高性能涂料，在环保领域具备先发优势，契合涂料行业发展的政策要求，二者共同带来公司细分涂料产品市场份额由新市场进入者提升至行业龙头地位。
    全球风电装机总量持续增长，公司风电涂料市占率国内第一。我国为全球风电总量装机最多的国家，未来全球风电装机预计持续增加。在“碳达峰、碳中和”的全球共识下，据GWEC预测，2023-2027年，全球预计将新增风电装机容量680GW。公司风电叶片产品已覆盖头部风电叶片制造商及终端风电整机制造厂，近年来公司在风电叶片涂料领域稳居行业冠军，市场领先地位得以不断巩固，随着海上风电高性能前缘保护材料等新产品推向市场，公司在海上叶片涂料领域的优势也将进一步巩固。
    集装箱涂料需求2024年有望复苏，公司为头部供应商。集装箱制造呈现较高周期性，我国集装箱产量全球占比超90%。2023年为全球集装箱产量低谷，未来两年集装箱产量有望较2023年实现增长。公司是我国四大集装箱涂料供应商之一，2021-2022年公司的市占率由20年的13.0%分别提升至19.31%、约20%。公司水性集装箱涂料产品质量获市场认可，具备优质的客户群；产品覆盖前6大集装箱制造厂商，终端产品应用于8家全球前十的集装箱航运公司以及7家全球前十的集装箱租赁公司。此外，公司积极拓展工业涂料其他领域应用，提供业绩新增长极。在桥梁和钢结构涂料领域，目前公司已进入部分工程施工企业、钢结构制造公司的供应商名录，未来有望实现逐步放量。
    “1+3+N”战略推动公司长期发展。公司已搭建起“1+3+N”发展战略目标，包含三大涂料应用业务板块：新能源板块、远洋运输板块、大基建板块，在坚守高端定位的前提下，不断扩充新的应用领域。
    盈利预测与估值：结合公司主营业务市场竞争地位以及在风电塔筒涂料、船舶涂料、储能设备涂料在内的新应用领域不断探索，预计公司业绩有望保持平稳增长。归母净利润分别为2.5/3.1/3.9亿元，按照当前1.08亿股总股本计，对应EPS分别为2.30/2.92/3.64元/股，给予公司2024年20倍PE，对应目标价为45.9元/每股，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。
    风险提示：宏观经济不及预期拖累经营业绩、研发进度不及预期风险、环境保护未达监管标准的风险、主要原材料价格波动风险、股价波动及测算具有主观性。

ROE系统性提升来自哪里？

中国石油(601857)
    对比中国石油历史ROE变化和油价关系，我们发现了系统性的改善。2022-2024Q1均值88美金/桶，相比2011-2014年油价108美金/桶，仍远未回到上一轮高点。而中国石油2022-2024Q1的ROE平均11.7%，与2011-2014年平均ROE11.5%已经持平略超。
    中国石油ROE系统性改善，主要来自三个方面：
    1）政策红利：天然气市场化改革，推动实现价格持续提升，从2018年的1.37元/方，提升到2023年的2.08元/方。以及公司持续开拓天然气下游价值链。
    2）乙烷裂解重塑炼化价值：公司目前轻质路线乙烯占比16%。预计“十五五”完全达产后，公司轻质路线乙烯产能占中国石油乙烯产能比例29%。
    3）降本减费：公司2014-2023年十年来三费累积下降293亿元，主要来自管理费用的持续下降。
    盈利预测：维持24/25/26年盈利预测（归母净利润）1703/1793/1901亿元，A股对应PE10.75/10.21/9.63倍，H股对应PE8.3/7.8/7.4倍。假设分红比例50%，A股对应24年分红收益率4.7%，H股对应24年分红收益率6.0%。维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；天然气市场化政策推进不力的风险；公司乙烷裂解等新项目投产不及预期的风险。

体育评测国家标准出台，佳发参与建设，看好后续订单增量

佳发教育(300559)
    近期多个中考体育项目能力评测规范的国家标准出台；佳发教育是为数不多参与起草的民营教育信息化公司。
    据全国标准信息公告服务平台，近期发布国家标准《足球课程学生运动能力测评规范》、《篮球课程学生运动能力测评规范》、《网球课程学生运动能力测评规范》、《跳绳课程学生运动能力测评规范》等多项运动能力评测规范；其中起草单位大多为各级学校，佳发教育是为数不多参与起草的民营教育信息化公司。标准发布时间及实施时间为2024年5月28日；主管部门为教育部（基础）。
    我们认为，佳发教育参与起草，一方面，较好验证公司在中考体育评测领域权威及领先地位；本次锁定中考体育项目，作为未来增量市场且重要性凸显的景气赛道，有望充分打开成长空间；
    另一方面，或可以增厚订单预期及业绩体量；且智慧体育业务作为公司重要应用场景之一，伴随AI技术落地，有望显著获得增量订单。
    佳发教育体育教育AI解决方案顺应国家及地方体育政策要求，结合AI视觉识别、大数据等先进技术，提供了基于摄像头及多种终端支撑的体育教学、锻炼、测试、管理及评价、运动氛围营造的一体化体育教育AI解决方案；可满足学校精准教学、灵活测试、组织计划测试、数字化管理、家庭作业监管、线上比赛、体质健康测试、模拟测试等需求；实现运动人脸识别、姿态分析、违规判定、运动处方、测试回溯、精准反馈等功能。旨在解决体育课程缺少可视化提升手段、学生缺乏针对性训练、家长辅导难、学校体育运动氛围不足、体育教育缺少数据支撑等问题。
    公司英语听说AI、理化生实验AI、体育教育AI等解决方案市场空间巨大，公司近些年已经做了很多产品技术和市场储备，并且商业模式由过去单一产品销售和整体解决方案模式转变为产品销售、解决方案、运营服务、租赁服务融合一体的多元模式。客户群体也由G端客户、B端客户向C端客户进行试点延伸和联动，公司会继续利用好自己的考试领域的积累，发挥自身优势，抓住院校的建设需求，紧跟国家政策，做好GBC市场的联动和销售规模。
    此外，教育设备升级需求可期
    今年国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出到2027年，教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。要求在教育领域实施设备更新行动。推动符合条件的高校、职业院校（含技工院校）更新置换先进教学及科研技术设备，提升教学科研水平。严格落实学科教学装备配置标准，保质保量配置并及时更新教学仪器设备。教育信息化产品是提升教学水平和质量的重要工具，未来以智慧教育管理系统及平台、课堂应用、精准教学为主的能提升教育及教育管理质量的信息化产品将受到推崇。
    佳发教育将继续关注教育行业动态需求，随着政策落实，发挥自身优势，以科技创新为驱动力，积极拓展信息技术在教育领域的应用，优化产品体系，为我国教育事业提供更为卓越的解决方案，引领教育行业与时俱进。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    在教育数字化、智慧化的发展背景下，佳发教育聚焦智慧考试和智慧教育两大业务方向，以自有核心产品与落地服务能力为基础，将先进技术与业务认知深度融合，推出覆盖各类考试和K12、高教职教教学场景的综合解决方案，服务全国31个省（直辖市、自治区），应用于上千个教育管理机构及上万所学校。
    由于公司23年和24Q1管理费用有一定程度上升，主要系实施员工持股计划导致费用摊销。为激励员工，公司24年继续推出了员工持股计划，预计24年因员工持股计划导致的费用摊销将继续增加。故我们小幅调整盈利预测，预计24-26年归母分别为1.9/2.8/3.6亿元（此前24-26年前值为2.1/2.8/3.7亿元），EPS分别为0.48/0.70/0.90元/股，对应PE分别为21/15/11X。
    风险提示：政策延期落实的风险，行业依赖程度较高风险，毛利率波动风险，管理风险，技术风险等。

世界屋脊水泥龙头，需求弹性值得期待

西藏天路(600326)
    西藏自治区水泥龙头，盈利有望优化
    西藏天路背靠西藏国资委，从事多领域建筑建材业务，其中水泥业务贡献最大。公司目前拥有熟料产能434万吨，占藏区产能比重达34%，系区域水泥龙头。公司自19-22年产能利用率逐渐降低，固定成本、费用摊薄较多导致盈利下滑严重，23年西藏水泥产量同比增长51%，我们认为随着区域重大水电站等重点项目的逐步推进，水泥需求有望进入上升通道，公司产能利用率有望重回高位，水泥吨成本、费用存在较大下降空间，有望带动公司盈利迈入新阶段。
    铁路建设逐步放量，水利重大工程可期，需求空间广阔
    西藏固定资产投资以基建为主，中期来看，西藏水泥需求与基建相关度较高，22年基建占比进一步提升，有望带动需求增长。长期来看，西藏城镇化率低且人口自然增长率高，需求空间较大。其中，交通建设潜力较大，公路密度居全国末位；水利投资占比自19年以来逐渐提高，至22年提升至46%。重点项目来看，铁路建设规划有序推进，中性假设下24/25年有望带动公司77/105万吨水泥需求增量；水电站项目储备丰厚，重点关注装机容量6000万千瓦的墨脱水电站，按15年建设工期、公司份额34%计算，有望带动公司销量122.4万吨，占23年公司水泥销量比重约30%。
    供给端管控趋严，产能利用率提升空间大
    藏区地势高峻且交通不便，形成天然护城河，致外来熟料难以进入。供给端集中度较高，截止23年末，CR6达100%，CR2达60%，西藏天路、华新水泥两家头部企业议价权较高。自16年以来，西藏地区产能利用率持续下滑，22年开始执行错峰生产，且对产能批复管控趋严，未来产能利用率或将提升。中长期来看，西藏地区水泥产线规模普遍较小，2500T/D及以下产能占比达47%，在国家环保能效要求下，未来供给格局或将继续优化，头部企业市占率有望进一步提升。
    吨成本高于可比公司，成本费用有望优化
    西藏天路吨均价和吨成本均高于可比公司，20年及之前吨毛利/吨净利高于同行约100/70元。21-22年受市场竞争加剧以及疫情影响，销量下滑，同时受运输费用提高、煤价高企以及外购高价熟料等多项因素影响，成本大幅抬升。23年公司水泥吨成本约439元，出现向下拐点，我们认为随着未来产能利用率提升带动固定成本摊薄加强，公司成本及费用端仍有较大下降空间。
    看好藏区水泥业务弹性，首次覆盖给予“买入”评级
    我们预计公司24-26年归母净利润为1.12/4.38/9.25亿元，我们采用分部估值法，给予25年建材、建筑业务PE分别为14、5倍，对应目标总市值为68.08亿元，对应目标价5.28元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：重点项目建设进展不及预期、区内水泥价格竞争加剧、公司建筑业务中标情况不及预期、公司经营管理和财务风险、股价波动风险、文中测算具有一定主观性。

汽车后市场稳健增长，机器人贡献估值弹性

斯菱股份(301550)
    公司主营汽车轴承，主要针对的是海外的汽车后市场（后市场收入占比90%左右，海外收入占比70%左右）。公司成立于2004年，通过内生发展+外延并购，逐步形成了以轮毂轴承单元、轮毂轴承、离合器、涨紧轮及惰轮轴承和圆锥轴承4个系列为主要产品，以海外贸易商、独立品牌商为客户的结构。近些年在产品结构和客户结构优化下，实现了利润率稳步提升，毛利率从19年的24%提升至23年的32%，净利率从19年的8%提升至23年的20%。从产品端看，轮毂轴承单元毛利率高于轮毂轴承，从客户端看，品牌商高于贸易商。
    轴承：从全球和全品类看市场空间大集中在海外八大家，但其中后市场轴承格局分散。
    市场空间：全球轴承市场高达千亿美元，在国内市场，汽车轴承占比约4成。
    竞争格局：世界轴承市场70%的份额被八大跨国轴承集团垄断（而中国市场在全球市场份额中以20%的占比也占据一席之地，以中低端市场为主。单看汽车后市场轴承，欧美市场合计占比60%+，美国市场下游集中，欧洲分散。我们认为由于贸易商的存在和全球采购的因素，汽车后市场轴承格局分散。
    核心看点：主业稳健增长，机器人贡献增长弹性和估值期权。
    主业：公司所在赛道具备出海和稳健增长的属性，公司自身正处于产能扩张期（募投项目+泰国工厂三期）。同行对比下来，公司较海外竞争对手的优势在于盈利能力（本质是成本控制能力），较国内同行优势在于收入结构（海外占比更高）和产品体系（公司型号高达6000种+，某同行日常生产流转的则超过3000余种）。
    新业务：公司基于看好机器人产业+自身协同优势（同属于精密零部件制造，部分研发技术和设备可共用），进军机器人行业，产品定位为谐波减速器、丝杠、执行器模组，其中谐波目前处于产能扩张阶段，预计24Q3达到量产标准。
    投资建议：我们预计公司24-26年实现收入8.7、10.3、12.4亿元，YOY+18%、18%、20%，归母净利润分别为2.1、2.5、3.0亿元，YOY+38%、21%、21%。看好公司在汽车后市场轴承赛道稳健增长，新业务谐波减速器、丝杠等贡献后续增长弹性，给予“买入”评级。
    风险提示：国际贸易摩擦，产能扩张不及预期，大客户订单不及预期，公司近日股价波动较大风险，机器人产品批量出货有不确定性，公司市值较小，测算具有主观性。

拟新增2万锭毛精纺产能，越南项目有序推进

新澳股份(603889)
    拟投资2.5亿于宁夏扩产，规划新增2万锭毛精纺产能
    公司拟投资建设2万锭高品质精纺羊毛（绒）纱项目，利用子公司新澳羊绒纺织园区现有生产车间，规划精纺羊毛纱线年产量2300吨，精纺羊毛及羊绒混纺纱线年产量400吨；项目建设期预计18个月，规划于25年10月开始投产。
    该项目预计总投资金额为2.5亿，其中包括固定资产投资2亿，新增铺底流动资金5000万；资金来源中，固定资产投资的70%考虑银行贷款，剩余资金由企业自筹。
    积极扩产增强交付能力，越南产能如期推进
    截至23年底，公司精纺产能规模约1.4万吨，由于现有毛精纺纱线产能处于饱和状态，无法完全满足客户订单需求，公司持续推进项目建设和技术装备升级，深化全球产能布局，扩大规模突破瓶颈。
    除本次拟投项目外，公司新澳越南5万锭高档精纺生态纱纺织染整项目也在建设中，项目一期2万锭，2024年5月主体厂房已顺利结顶，预计设备机组将于Q3完成安装调试后进入试生产阶段，计划于25年6月全面投产；新澳越南整体预计于2027年底建成投产，形成年产6500吨毛精纺针织纱线的产能。
    此外，公司6万锭高档精纺生态纱项目二期也有序推进，其中1.3万锭技改项目已投产，淘汰部分落后产能，后续1.5万锭设备陆续到场安装调试，预计24年中投产。
    我们认为，公司各地在建项目若陆续顺利建成达产，或将有效提升产能，增强订单交付能力、有效缩短产品交期，赋能公司进一步抢占市场份额；且新扩产能中，例如新澳越南，遵循规模化、集约化、自动化发展方向，以智能化赋能工业生产，逐步爬坡后有望带动整体盈利水平向上。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司系羊毛羊绒头部企业，产业链一体化布局，践行可持续宽带发展战略，基于纺纱主业内进行品类多元化扩容，开拓羊绒纱线市场，持续提质增效；公司订单较为饱和，持续扩产打开成长空间。我们预计公司24-26年EPS分别为0.64、0.74、0.85元/股，对应PE分别为12、10、9x。
    风险提示：宏观经济风险；羊毛价格波动风险；羊绒价格波动的风险；汇率波动的风险；海外投资风险等。

拟55亿元要约收购中粮包装，关注产业格局变化

奥瑞金(002701)
    公司发布重大资产购买预案，拟要约收购中粮包装
    公司拟通过下属华瑞凤泉有限公司的境外下属公司（作为“要约人”），以每股要约股份7.21港元的要约价，向香港联交所上市公司中粮包装全体股东（除公司间接持股中粮包装约24%股份，最高收购约76%）发起自愿有条件全面要约，以现金方式收购中粮包装全部已发行股份。
    假设要约获全数接纳，对应标的资产作价约61亿港元，以2024年6月6日人民币汇率中间价折算，约人民币55亿元。
    本次交易完成后，中粮包装将成为公司间接控制的子公司，公司控制中粮包装股权比例合计将不低于50%，周云杰（奥瑞金实控人）将成为中粮包装实际控制人。
    资金来源为自有资金、自筹资金，拟申请银行授信
    本次交易为现金收购，公司将以自有资金、自筹资金支付本次交易价款。为实施本次交易，华瑞凤泉有限公司拟向浦发银行北京分行申请不超过人民币40亿元（或等值港元）银行授信，华瑞凤泉发展拟向浦发银行（通过其香港分行行事）申请不超过人民币70亿元（或等值港元）银行授信。
    本次交易相关事项的生效和完成尚待本公司董事会再次审议，并取得本公司股东大会审议批准及有权监管机构的批准或核准。
    夯实主营业务，拓展战略客户，推动可持续发展
    中粮包装与奥瑞金均深耕金属包装行业，中粮包装23年收入103亿，同比持平，其中铝罐收入51亿，同比持平；铁罐收入42亿，同比持平；塑料包装收入7亿，同比+5%；23年中粮包装毛利率15.6%，同比+3pct；归母净利4.8亿，同比-2%。
    通过本次交易，公司将进一步夯实二片罐及三片饮料、奶粉罐的主营业务，并进一步丰富国内钢桶、气雾罐、塑胶包装等产品线，培育新的利润增长点；公司也将从技术、营销、产能、供应链等多维度与中粮包装实现优势互补，以差异化定位服务于不同需求的客户，从而进一步拓展战略客户，降低单一客户依赖度，推动可持续发展。
    金属包装行业整合有望带动盈利能力提升
    根据共研网，奥瑞金、中粮包装、宝钢包装两片罐国内产能分别为135亿罐、120+亿罐、110+亿罐；近年来在行业竞争日趋激烈的背景下，叠加宏观经济复苏放缓及上游原材料价格上行的影响，金属包装企业盈利空间缩窄，我们预计本次行业整合后二片罐行业集中度有望进一步提升，行业盈利水平有望企稳向上。
    我们认为若公司本次收购若顺利完成，奥瑞金将成为国内金属二片罐绝对龙头（市占率超过40%），价格体系及盈利能力有望伴随行业格局全面改善；若其他要约人（CHAMPIO N HOLDING(BVI)CO.,LTD，由申万宏源融资<香港>有限公司代表发出现金要约，要约人由长平实业直接全资拥有）完成对中粮包装收购，奥瑞金一方面目前作为中粮包装二股东（持股24%），或将获得投资收益，另一方面同样受益行业格局改善，盈利能力增长。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    建议积极关注收购事件进展及行业格局改善，我们维持盈利预测，预计24-26年归母净利分别为9.3/10.7/12.3亿元，对应PE分别为13/11/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏不及预期，原材料价格波动风险，收购进度不及预期风险，核心客户份额下滑风险等

国际集运涨价，内贸运价有望上行

中谷物流(603565)
    内贸集运龙头，高ROE、高分红
    中谷物流是中国内贸集运龙头企业，提供以集装箱水运为核心的多式联运服务。2014-2022年，中谷物流的收入和利润大幅增长，2017-2023年，中谷物流的运力规模增长迅速。2023年，受内、外贸运价下降的影响，收入与利润出现阶段性下滑。2014年以来，中谷物流盈利呈现高增长，ROE在15%以上，经营性现金流良好，分红比例显著提高，2023年中谷物流分红比例高达88%。
    国际集运涨价，带动内贸运价上涨
    2024年国际集运运价上涨，有望带动内贸集运运价上涨。历史上国际集运运价和中国内贸集运运价具有相关性，原因是集运需求正相关、运力供给能相互调配。中国主要港口外贸和内贸的集装箱吞吐量增速往往同向波动。当外贸集运运价上涨时，内贸集装箱船可以开行国际航线，实现运力调配，反之亦然。我们预计2024年下半年内贸集运运价有望上涨：一是外贸运价带动，二是季节性回升，三是需求周期复苏。但是预计内贸集运运价涨幅低于外贸集运，因为内贸干散货运输的拖累作用。
    租船业务盈利有望大幅上升
    集装箱船租金大幅上涨，中谷物流的租船业务盈利有望大幅增加。2023年底以来，集装箱船租金接近翻倍。中谷物流或将更多的集装箱船出租给国际班轮公司，盈利有望增加。考虑到4600TEU大船已经全部交付，2024年租船运力规模有望大幅超过2022年。如果中谷物流1900TEU及以上的集装箱船全部出租，那么租金上涨1万美元/天，或将带动租船毛利增加10亿元左右。
    盈利预测与目标价
    2024-2025年盈利有望大幅回升。随着外贸集运运价上涨，内贸集装箱船有望以较高租金租给国际班轮公司，获得较高利润；同时导致内贸集装箱船运力减少，运价有望上涨、盈利有望改善。综合DDM估值法和可比公司2024年Wind一致预期PE，取两个估值结果的平均值，给予中谷物流的目标价为12.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动的风险，政策风险，集装箱物流行业的季节性风险，集装箱物流运输安全风险，成本上涨风险，船舶、集装箱租赁的风险，专业人才引进和流失的风险，业务扩张导致的经营管理风险，监管事件的风险，测算结果具有主观性。

定增落地，看好后续API+制剂进入高速增长期

司太立(603520)
    事件
    2024年6月6日，司太立发布完成定增公告。本次定增发行数量为9589.54万股，发行价格为每股人民币9.75元，募集资金总额为人民币9.35亿元，扣除发行费用（不含税）后，实际募集资金净额为人民币9.28亿元。我们认为定增产能落地后，司太立将进一步巩固碘造影剂原料药产能优势。在碘价下行的背景下，后续公司业绩有望进入高速增长期。
    碘价：全球产能持续恢复，碘价已进入下行趋势
    SQM数据显示，碘价从2023Q1的70美元/千克（SQM口径）降至2024Q1的65美元/千克；同时中国海关数据库数据显示，2024年4月最近碘价为64美元/千克，碘价下行趋势已经显现。考虑到碘价下降对公司业绩短期内有较大的影响，我们预计公司利润端有望实现稳定增长。
    API：定增落地后产能瓶颈逐渐解除，后续收入有望加速增长
    原料药产能方面，相较于同行业竞争对手，司太立已投产的造影剂原料药品种丰富、上市时间早，经过20余年持续不断的投入，在碘海醇、碘帕醇及碘克沙醇三个品种上已合计拥有近1,800吨产能，其中碘海醇产能约1000吨；此外，公司在韩国、日本、印度、伊朗、欧洲等国家和地区的市场也呈现出蓬勃发展的态势，公司预计造影剂需求将继续增长。
    根据公司公告中产能和单价测算，定增落地前公司API产能已经基本达到瓶颈，已经成为限制公司API收入增长的主要因素。本次定增落地后，相关产能释放有望带动公司收入体量加速提升。
    制剂：国内品种布局齐全，海外业务加速推进
    国内方面，截至2023年底，司太立制药已成为国内仿制药企业中，获批碘对比剂品种最多的企业，2023年国内制剂实现收入4.9亿元（yoy+42.44%）。海外方面，公司将发挥上海司太立+爱尔兰IMAX双平台优势，重点推进EU-GMP认证工作，突破高端市场认证。
    盈利预测与投资评级
    考虑到碘价下降节奏较前预期偏慢，将2024-2026年公司营业收入调整至26.09/32.14/40.67亿元（2024-2025年前值为29.56/35.51亿元），归母净利润调整至1.55/3.22/4.82亿元（2024-2025年前值2.50/4.25亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：测算具有主观性风险，碘价下降不及预期风险，市场竞争风险，海外推广不及预期风险

医美业务商业化加速，上调全年业绩

锦波生物(832982)
    锦波生物旗下重点产品薇旖美？作为目前市场唯一注射级别的重组人源化胶原蛋白生物医用材料，2021年获批上市以来终端表现优秀。进入2024年，重组胶原蛋白仍为医美及化妆品火热成分，化妆品赛道中欧莱雅、珀莱雅等国内外头部企业纷纷入局推出带有重组胶原蛋白成分添加的产品，行业进入妆械两旺阶段，景气度延续。锦波生物旗下薇旖美？作为目前国内唯一注射级别的重组人源化胶原蛋白生物医用材料，充分受益行业红利。
    加码营销粘性提升，薇旖美？极纯表现或好于预期：薇旖美加强营销卡位c端胶原心智。携手分众传媒，打造胶原强心智。2024年2月24日薇旖美联合分众传媒在上海、北京、深圳、广州等8城开启“元计划”，布局电梯间广告，并联合40+医美机构做薇旖美的品宣以及重组胶原蛋白的市场教育。此外携手春节档爆款《飞驰人生2》，强营销，拓人群，强心智。年初以来薇旖美借助梯媒宣传，在去年重组胶原蛋白注射剂有用户认知的基础上，终端认知持续扩容，消费者口碑和复购有望进一步加强，我们认为今年以薇旖美？极纯为代表的III型4mg规格放量或好于预期。
    产品规格型别矩阵化拓展，医美业务商业化加速：去年下半年以来公司医美业务商业化加速，除原有的III型4mg规格的薇旖美？极纯之外、推出10mg规格的薇旖美？至真、以及针对基底膜带修复8mg规格的XVII型胶原蛋白，并推出3+17型联合治疗方案，目前公司产品矩阵不断拓展，向多剂型、多型别及联合应用、拓展适应症方向发展。
    薇旖美？至真技术升级创新韧带滋养方案，扩容补充高端渠道：①薇旖美？至真作用部位：强健韧带，延缓衰老，全面部胶原抗衰。②技术特点：根据不同抗衰需求，在生产技术和临床应用上进行了调整。采用NSA纳米微距自组装技术，在三螺旋基础上，将多个三螺旋结构再进行组合，形成更致密的胶原纤维网，与极纯相比，在同体积下采用更高级的纤维结构，实现密度高，韧性高，活性强，能够配合不同诊疗方案，进行更多维的树冠滋养，直补韧带胶原，构筑面部强韧抗衰架构。③产品定价高端，目前主要通过合作头部机构并进一步完善产品价格带。5月11日至真全国讲者高峰论坛在北京成功举办，以为最新的视角和思维，诠释至真提颜针的创新注射理念及治疗方案应用，24年预期至真推广力度加大，建议关注公司新品推广放量情况。
    投资建议：锦波生物为重组胶原蛋白领军企业，在行业红利延续的背景下，2024年为公司商业化进阶重要的一年——C端加码营销打薇旖美？品牌强化消费者心智，B端继续深耕集团大客户，打造标杆，提升复购，公司医美业务进入正循环阶段；去年下半年以来薇旖美？产品规格型别矩阵化拓展，薇旖美？至真提颜针创新韧带滋养扩容补充高端渠道。考虑到公司产品享受行业红利持续放量及新规格产品商业化加速，并看好未来在研管线商业化前景，我们预计24-26年归母净利润由4.95/6.8/8.9上调至5.5/8.0/11.0亿元，对应PE26/18/13X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险

2023年业绩承压，2024Q1毛利率提升明显

千红制药(002550)
    事件：
    2024年4月25日，千红制药披露2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营业收入18.14亿元，同比-21.24%；实现归母净利润1.82亿元，同比-43.77%；实现扣非归母净利润1.43亿元，同比-44.43%。2024Q1公司实现营业收入4.61亿元，同比-24.19%；归母净利润1.04亿元，同比+21.13%；扣非归母净利润1.02亿元，同比+19.11%。
    深耕国内市场酶制剂与肝素类制剂，提高品牌核心竞争力
    2023年，公司怡开系列产品依从糖尿病慢性并发症国家治疗指南，践行多科室多适应症拓展及市场学术推广的营销策略，市场占有率及销量持续攀升；怡美产品除加强医院品牌拓展外，积极探索与德国拜耳医药合作的OTC战略合作新模式，不断提升品牌知名度与市场竞争力，销量进一步提升；肝素钠注射液及封管液继续扩大市场份额，持续保持全国市场占有率领先地位；依诺肝素系列产品及时抓住国家集采的政策机遇，以快速上量抢占市场份额为主导，逐步发展为重要的经济增长点。
    创新体系厚积薄发，新药成果如期迭出
    公司大力推进科技创新，从海外引进高层次人才成立两个合资研究院，并在国外成立离岸药物研发中心，在此基础上建立“常州千红国际生物医药创新药物孵化基地”，并被列入“十二五”国家重大科技专项。截至2023年报发布，QHRD107已进入Ⅱ期临床试验，还有3只创新药即将进入Ⅱ期临床试验，新增1只创新药获得临床试验批准通知书，将为公司后续发展提供强大的核心竞争力。
    盈利预测与投资评级
    2024Q1公司利润增长较快，考虑到公司2024Q1收入承压与同期毛利率提升等因素，我们将2024-2025年营业收入由21.66/24.93亿元调整为17.11/22.02亿元，2026年收入预测为25.07亿元；2024-2025年归母净利润预测由3.07/4.00亿元调整至3.16/3.56亿元，2026年归母净利润预测为4.29亿元。维持“增持”评级。
    风险提示：药品集采政策对产品销售价格下降的风险，海外市场需求下降对肝素业务带来的风险，新药研发加大投入对利润产生的风险，环保政策收紧对经营造成的风险，产品质量风险、经营成本增加的风险。

优化市场布局，国企优势凸显

宝钢包装(601968)
    公司发布2023年报及24年一季报
    24Q1实现收入19.8亿，同比+12.7%；归母净利润0.6亿，同比-8.9%；扣非归母净利润0.5亿，同比-10.5%；毛利率8.4%，同比-0.4pct，净利率3.1%，同比-0.6pct；
    23年实现收入77.6亿，同比-9.2%；归母净利润2.2亿，同比-18.6%；扣非归母净利润2.2亿，同比-14.7%；毛利率9.0%，同比+1pct，净利率3.1%，同比-0.2pct；
    其中23Q4收入19.4亿，同比-16.5%；归母净利润0.2亿，同比-71.4%。2023年公司努力克服原材料价格波动、汇率波动、下游市场需求不及预期、行业竞争加剧等因素影响，主动采取措施保生产促经营，优化市场业务布局，加强区域协同，提升整体生产经营效率和核心竞争力。同时扎实推进国企改革各项任务，稳步推进数智化建设，赋能“标杆工厂”建设，形成了行业内最佳数字化基础。
    23年公司拟派发现金红利1.11亿元（含税），分红比例50.71%，国企龙头分红维系稳健。
    金属饮料罐销量稳步提升，国企龙头具经营韧性
    23年公司金属饮料罐实现收入72.6亿，同比-5.8%；毛利率9.5%，同比+1.3pct；销量147.7亿罐，同比+2.6%，公司按照年度生产计划稳定有序开展各项经营活动，持续完善业务布局，金属饮料罐销量小幅增长；
    包装彩印铁收入4.8亿，同比-40%；毛利率-0.4%，同比-5.4pct；销量9.5万吨，同比-28.2%，包装彩印铁下游市场需求放缓，产品销量较上年减少。国内产能扩容、效率提升，东南亚市场持续巩固
    国内方面，公司已在中国东部、南部、北部、中部、西部等地设立了生产基地，具有较好的产能布局优势，有利于优化供应链系统，提升公司产品竞争力。23年公司推进新建项目和扩容项目投产，持续优化国内产能布局，优化存量业务结构，提升存量资产运营效率。
    国外方面，公司坚定推动“内外联动”国际化战略，推进海外制罐项目建成投产，不断开拓品牌客户与发展新客户，提升海外市场的影响力和竞争力。23年公司推进柬埔寨、越南复线等新建项目的建设运营，巩固了东南亚区域战略布局和市场地位。
    优化产能布局、柔性定制生产赋能客户管理及增量市场开拓
    公司贴近客户的产业布局有利于结合核心客户产品需求、配备国际领先水平的生产设备、丰富产品结构、提高附加值。当前已与包括可口可乐、百事可乐、雪花啤酒、百威啤酒、嘉士伯啤酒、青岛啤酒、王老吉等在内的国内外知名快消品牌客户，建立长期稳定的战略合作关系。
    23年公司不断开展差异化和新罐型产品研发，有针对性调整产线、扩充产能，增强盈利能力；公司在完成覆膜铁成型与应用研究的基础上，持续推动产业化和商业应用；持续优化罐型并推动材料减薄成型技术应用研究；推动国内首条柔性线顺利达产，集成数码印刷与传统印刷工艺，围绕数码打印与柔性生产不断创新商业模式，多维度构建柔性定制能力，满足客户多样化需求。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    2024年公司以自有资金通过集中竞价交易方式进行股份回购，此外实施分红、股权激励计划、资本运作等方式维护市值，努力提升核心竞争力，我们认为国企龙头份额有望进一步提升。根据23年报及24年一季报，考虑当前行业竞争环境加剧及下游行业需求复苏节奏，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为2.7/3.1/3.6亿元（24-25年前值分别为3.03/3.36亿元），对应PE分别为21/18/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏不及预期，国内外产能扩张不及预期，核心客户份额下滑风险等

产品驱动，具备持续增长潜力

鱼跃医疗(002223)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年收入79.72亿元，同比增长12.3%；归母净利润23.96亿元，同比增长50.2%；扣非归母净利润18.36亿元，同比增长46.8%；2024Q1收入22.31亿元，同比下滑17.4%，归母净利润6.59亿元，同比下滑7.6%；扣非归母净利润5.51亿元，同比下滑21.7%；2024Q1营业收入环比提升70.48%，归母净利润环比提升221.39%，扣非归母净利润环比提升233.05%。
    点评：
    各业务板块均有看点，前景可期
    2023年，公司呼吸治疗解决方案板块业务实现同比50.55%的显著增长，其中，制氧机产品业务规模同比增长近60%，呼吸机类产品业务增速超30%，雾化产品销售业务较上年同期增长超60%；公司糖尿病护理解决方案业务持续实现卓越成果，营收规模同比增长37.12%；公司感染控制解决方案板块业务规模相较2022年同期特殊市场需求的高基数有所下降，公司将继续通过细分市场积极拓展专科感控新赛道及民品业务线，不断强化品牌影响力与团队执行力，推动相应业务稳健发展；公司家用类电子检测及体外诊断业务同比增长10.05%，其中电子血压计产品营收规模同比增速超20%，凭借优良的产品素质与服务能力，板块内各渠道销售工作高效开展，板块业务前景可期；公司急救板块业务实现了8.04%业绩增速，自主研发的AED产品M600获证后，在生产、研发与经营各部门的通力协作下，海内外业务持续拓展；公司康复及临床器械业务整体规模较2022年同期略有下降，但板块主要产品如轮椅车、针灸针等业务增长趋势良好，市场地位稳固，为公司经营长期稳健发展输出了有力贡献。
    2023年公司盈利能力持续提升
    2023年，公司期间费用18.56亿元，同比增加0.23%。其中研发费用5.04亿元，占公司营业收入的6.33%，管理费用4.11亿元，同比减少2.22%。公司持续增加研发投入，提升研发实力的同时，重视提升各项费用及资源的利用效率，整体费用变动趋势持续向好。2023年，公司产品结构得到优化，同时通过有效的成本管理途径与日趋成熟的供应链体系，不断降本增效，持续推进精益生产，公司实现销售毛利率51.49%，相较于2022年度提升了3.36个百分点。2024年Q1公司业绩环比大幅增长。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为86.61/97.68/111.59亿元（2024年前值为94.84亿元），归母净利润分别为22.08/24.28/27.85亿元（2024年前值为19.78亿元），参考2024年Q1公司营业收入我们保守预测下调了2024年收入预期。考虑2023年公司毛利率提升，同时公司重视提升各项费用及资源的利用效率，整体费用变动趋势持续向好。基于公司盈利能力提升，我们上调了2024年归母净利润预测（前次预测未考虑毛利率提升及公司重视提升各项费用及资源的利用效率等因素），维持“买入”评级。
    风险提示：新产品商业化不及预期的风险，政策风险，竞争加剧风险等。

集运涨价，带来盈利弹性

中远海特(600428)
    集运涨价，多用途船租金上涨
    2023年底以来，国际集运运价大幅上涨，有望带动多用途船租金滞后上涨。2023年12月到2024年6月初，上海出口集装箱运价总指数SCFI上涨215%，国际集运景气度大幅上升。多用途船可以装载集装箱，货物平均运价水平有望上升。回顾2020-2022年，多用途船租金滞后于国际集运运价和集装箱船租金上涨，涨幅也偏低。所以我们预计2024年多用途船租金也将滞后于集运运价上涨。
    多用途船37艘，盈利弹性较大
    截止2023年底，中远海特拥有37艘多用途船。如果平均租金上涨1万美元/天，那么全年净利润有望增加7亿元左右。2022-2023年中远海特多用途船的期租水平分别为2.5和1.4万美元/天，2024年有望随集运涨价而回升。如果重吊船、纸浆船也装载部分集装箱货物，那么也将享受到集运运价上涨带来的盈利弹性。
    三年运力或近翻倍，盈利有望上行
    根据Clarkson统计的船舶交付计划，2024-2026年中远海特将接收大量的新造纸浆船、汽车船、重吊船，新造船运力有望达到431万载重吨。2023年中远海特的7种船型的总运力469万载重吨，“十四五”期间计划退役老旧船50万载重吨（2021-2023年无退役），所以2026年总运力有望达到850万载重吨，较2023年接近翻倍。如果各船型维持2023年景气度，那么运力增加有望带动盈利上行。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    由于2024年上半年多用途船租金比较稳定，维持2024-2025年预测归母净利润为13.5、16.9亿元，引入2026年预测归母净利润为19.6亿元；考虑集运涨价带来的盈利弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：红海通行恢复正常导致有效运力增加，全球经济增速下滑，各国贸易冲突加剧，船舶加速航行，新造船大量交付。

集装箱制造：从产量增长，到价格上行

中远海发(601866)
    集运涨价，集装箱价格上涨
    2023年底以来，国际集运运价大幅上涨，有望带动集装箱价格上涨。2023年12月到2024年6月初，上海出口集装箱运价总指数SCFI上涨215%，国际集运景气度大幅上升，港口出现集装箱短缺。2023年12月初到2024年6月初，中国20英尺和40英尺高箱的二手箱价格分别上涨12%和49%，新造箱价格分别上涨14%和8%。回顾2020-2022年，集装箱价格伴随着国际集运运价上涨，但涨幅偏低。所以我们预计2024年集装箱价格将随着集运运价上涨。
    外贸复苏，集装箱产量有望翻倍
    预计2024年全球集装箱产量有望翻倍，2025年继续增长。2023年下半年开始外贸复苏，欧美商品进口增速回升，东亚部分地区出口增速大幅回升，中国港口集装箱吞吐量增速上升，带动集装箱使用需求增长。中国集装箱产量与库存周期相关，2024-25年库存周期有望上行，带动集装箱产量增长。Drewry预期2023-2025年全球集装箱产量233、460、550万TEU，2023Q1开始产量逐季回升，2024Q1已经达到114万TEU。
    造箱行业复苏，盈利有望上行
    中远海发的集装箱制造业务量价齐升，盈利有望上行。2024Q1中远海发的集装箱制造业务全球市场份额27%，我们预计2024年产量120万TEU左右，高于2022年。随着集装箱价格上涨，我们预计中远海发的集装箱制造业务毛利率将上升。但是我们预计2024年集装箱制造均价或将低于2022年，毛利率也或将低于2022年。
    下调盈利预测，维持“买入”评级
    由于美元利率维持高位、财务费用超预期，下调2024-2025年预测归母净利润至24.8、36.9亿元（原预测36.7、50.5亿元），引入2026年预测归母净利润为38.1亿元；考虑集装箱涨价带来的盈利弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济风险，国际贸易再度下滑，钢材等原材料价格大幅上涨，集装箱租赁价格下降，投资的银行利润大幅下降，信用风险，国内外利率上升，测算结果具有主观性。