修复之年，高股息支撑龙头价值

厦门象屿(600057)
    大宗商品价格上涨，公司有望实现盈利修复
    原材料供应链公司把大宗商品货值计入营收，收入与商品价格相关性较高；利润端，随着综合服务能力的提升、深入产业链运营，供应链业务利润在价格上升周期或出现更大的弹性。2022年以来，中美库存周期下行1.5年左右，库存同比增速均处于历史相对低位。23年7-8月库存领先指标PPI同比跌幅收窄，23年8月中国库存同比增速回升，我们预计中国有望迎来库存上行周期；23年下半年以来，南华工业品指数已止跌回升，2024-2025年公司有望实现盈利修复。
    行业出清，国内市场谋份额提升
    一方面，大宗商品价格波动下，小规模民营企业可能收缩规模、甚至退出。回顾2012年钢贸危机，全国的钢贸商数量从2012年的20万家缩减至2015年初10万家左右。2023年以来大宗商品价格波动下行，同样又有一大批钢贸企业进入破产清算阶段，中小供应链企业因为缺乏有效的风险管理体制机制，或步入新一轮出清阶段。而厦门象屿在大宗商品下行期间积极提升品类市场份额，23年大宗商品经营货量实现22,515万吨，同比增长14%，其中黑色金属、动力煤、铝、谷物原粮等经营货量均增长10%以上，新能源经营货量增长71%，油品经营货量增长110%以上。
    另一方面，部分央企受监管约束，可能退出大宗商品供应链业务。国务院国资委全面开展央企虚假贸易专项整治行动，禁止央企背离主业开展贸易业务、从事融资性贸易业务。我们认为地方国企由于兼具组织架构灵活、经营转型市场化以及资金信用背景雄厚的特点，市场份额有望持续提升，距离美日大宗供应链CR4（50%+）仍有较大提升空间。
    加速出海，国际市场求高速增长
    2023年，公司推进海外平台建设，加速国际化布局。大宗商品经营方面，公司通过与海外企业深度的业务与股权合作，强化矿产品、油品、农产品等上游资源获取，在印尼、越南、泰国等“一带一路”沿线国家布局销售网络，实现铝、农产品、焦煤、新能源等品类国际化业务突破。大宗商品物流方面，公司通过自有布局及与海外物流企业合作，构建中国-印尼物流通道(23年运量1,700万吨)、中国-越南&泰国物流通道、中欧班列双向运输通道等通道，锻造国际多式联运能力，强化海外属地化物流服务。2023年，公司实现进出口总额约1337亿元（美元:人民币=1:7），同比增长16%，按照进出口总额计算占营收的29%；其中进口总额约1190亿元，同比增长超30%。未来，公司将继续重点围绕“一带一路”国家进行国际化业务布局，有望凭借服务能力和地缘优势，承接中资企业海外供应链需求，打开新的“蓝海”市场。
    高股息，价值有支撑
    估值角度而言，厦门象屿凭借更高的利润弹性享受更高的估值溢价，目前头部大宗供应链公司的估值处于历史相对低位，隐含投资回报率或较高。如果未来商品价格上行，厦门象屿有望实现价值重估。分红角度而言，2023年公司分红比例43%（未扣除永续债利息），参照24年wind一致预期、23年分红比例，公司股息率约5.7%（截至5月14日），价值有较强支撑。
    引入26年盈利预测，维持“增持”评级
    24Q1下游需求边际改善，但尚未出现明显提振，我们下调前次盈利预测，新增26年预测，预计24-26年公司归母净利润为20、24、29亿元（24-25年前值为20、29亿元），对应PE分别为8x、7x、6x，维持“增持”评级。
    风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险。

大宗商品涨价，盈利有望回升

厦门国贸(600755)
    经济复苏，大宗商品价格回升
    2024年以来，反映大宗商品价格的CRB综合现货指数温和回升，1-5月上涨6%；年初同比涨幅-8%，5月份回升到0%附近。大宗商品价格上涨的背后是经济复苏，2023年下半年以来，中国、美国、欧盟的制造业PMI指数都在回升，中国、韩国、越南的出口增速也明显回升。如果2024年中美库存周期回升，那么大宗商品价格有望继续上涨，或将带动大宗供应链板块的经营业绩改善。
    商品涨价或将带动盈利上行
    大宗商品供应链企业往往把经营商品的货值计入营业收入，收取服务费的模式下毛利率比较稳定，所以利润增速跟随大宗商品价格波动，2016年以来大宗供应链头部公司的净利润增速与CRB综合指数涨跌幅明显正相关。2023年，CRB综合现货指数同比下跌8%，厦门国贸供应链业务收入下滑8%、毛利润下滑6%。2024年大宗商品价格上涨，厦门国贸的收入和利润增速有望随之回升。
    商品销量稳定，市场份额提升
    2023年厦门国贸供应链业务核心品类金属及金属矿产、能源化工、农林牧渔的合计收入下滑8%，但经营货量仅下滑2%。其中，钢材经营货量超3500万吨，同比增长超20%；煤炭经营货量超4500万吨，同比增长超30%；油品、棉花、棉纱等品类经营货量增长约50%。我们估计，2023年厦门国贸大宗商品供应链业务的市场份额小幅上升到1.2%，位居A股上市公司第三名。
    下调盈利预测，维持评级
    考虑到2023年大宗商品价格下跌对业绩的拖累，下调2024-25年预测归母净利润至23.0、28.3亿元（原预测41.6、54.2亿元），引入2026年归母净利润预测32.1亿元。如果2024年分红50%，那么股息率有望达到6.4%，维持“买入”评级。
    风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险。

24Q1直营RevPar恢复度121%，尚处筹建爬坡期、业绩有望进一步释放

君亭酒店(301073)
    事件概述：
    1）公司2023年实现营收5.34亿元/yoy+56.2%、较19年恢复度140%；归母净利0.31亿元/yoy+2.6%、较19年恢复度42%，扣非归母净利0.28亿元/yoy+8.3%、较19年恢复度43%，转租商业物业退还原业主后签订的租赁协议一次性确认12年租金差价余额0.1亿、直营酒店筹建期间免租仍计入相应租金，本期管理费用累计0.4亿元，对业绩有较大影响；经营活动产生的现金流量净额为2.45亿元/yoy+103.9%。
    单季度看，23Q4营收1.52亿元/yoy+61.5%、较19Q4恢复度160%；归母净利0.07亿元/yoy+71.4%，扣非归母净利0.06亿元/yoy+48.3%；经营活动产生的现金流量净额为1.0亿元/yoy+99.6%。
    2)23年君澜收入/净利润为0.77/0.31亿元，同比+15.8%/35.4%，净利率40.5%/yoy+5.9pct；23年景澜收入/净利润为0.26/0.03亿元，同比+19.9%/+26.9%，净利率11.7%/yoy+0.6pct。
    3）公司24Q1实现营收1.60亿元/yoy+67.3%、较19Q1恢复度195%；归母净利0.05亿元/yoy+13.9%，扣非归母净利0.05亿元/yoy+52.4%；经营活动产生的现金流量净额为0.51亿元/yoy+160.7%。
    23年直营收入同比提升61.7%，RevPAR较19年恢复度增至116%1）23年直营总营收4.17亿元/yoy+61.7%，毛利率29.4%/yoy+3.6pct，其中住宿/餐饮/其他配套收入3.53/0.47/0.17亿元、同比+79.2%/42.1%/-38.4%、毛利率38.2%/-42.0%/44.6%。
    2）23年直营酒店RevPAR332.78元/yoy+53%、较19年恢复度116%，主要系出租率67.9%/yoy+13.8pct、较19年+0.6pct及每晚房价490.46元/yoy+22%、较19年恢复度115%。
    3）单季度看，23Q4/24Q1直营酒店RevPAR分别为320/315元、同比+46%/+12%、较19同期恢复度-/121%；出租率65.1%/61.5%、同比+10.3/-1.8pct、较19同期-3.7pct/持平；平均房价492/512元、同比+23%/+15%、较19同期恢复度-/121%（19Q4的RevPAR、平均房价未公布）。24Q1杭州、上海区域稳中向好，如上海中星君亭出租率超80%、RevPAR约550元、达19同期水平，上海Pagoda君亭RevPAR同比+9.6%、较19同期+21.3%，杭州多店RevPAR超19同期水平；23年新增直营店爬坡情况符合预期，如深圳罗湖东门君亭尚品Q1RevPAR330+元，重庆大世界君亭酒店开业首月出租率60%+、次月平均房价450元+。
    23年酒店管理收入同比提升39%、毛利率显著提升9.3pct
    23年酒店管理收入1.17亿元/yoy+39.1%，毛利率76.6%/yoy+9.3pct。24Q1君澜表现优秀，大饭店系列/度假酒店营收同比增长7.5%/2.4%，16店营收超预算指标，多区域酒店营收、RevPAR均上涨。
    三大品牌签约进度超预期，项目拓展稳步推进
    1）23年公司新签约酒店55家，其中君澜/君亭/景澜品牌27/12/16家；新开业酒店34家，其中君澜/君亭/景澜品牌16/9/9家。君亭完成华北、华南、西南三区域布局；君澜加大与国有企业、国内一流公司的合作，重点深化北京、上海、广东等战略布局，已居中国高端度假酒店市场占有率排名第一；景澜加大全国区域拓展力度，首次进驻江西、山东、陕西、宁夏。
    2）截至24Q1，公司开业酒店219家，其中君澜/君亭/景澜品牌118/64/37家；待开业酒店177家，其中君澜/君亭/景澜品牌122/24/31家。24Q1景澜新签约3家、新增客房近500间，深入山东、浙江及福建的下沉市场；君澜首开福州温泉度假酒店、17家酒店管理团队已入场筹备。
    3）2024年，集团目标签约60家、新开业63家。
    盈利预测与投资建议：我们认为君亭与君澜整合发展开启集团化扩张路径，君亭坚持一店一品保持突出的单店盈利并通过定增募资加速直营店落地和业绩兑现，君澜加速签约节奏抢占优秀度假资源并将通过公司出色的管理能力在疫后释放更大的业绩弹性。我们预计公司24-26年业绩为1.2/1.7/2.2亿元（24/25年前值为1.5/2.4亿元，考虑到新开店费用影响业绩释放及23年转租业务的一次性资产处置损失，略有下调），当前股价对应PE分别为39/27/21X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，市场竞争加剧风险，开店不及预期

橡胶传动带“小巨人”，出口+后市场+品类拓展打开成长空间

丰茂股份(301459)
    丰茂股份：橡胶零部件专精特新“小巨人”
    丰茂股份是一家专业从事精密橡胶零部件研发及产业化的国家级专精特新重点“小巨人”企业，主要产品包括传动系统部件、流体管路系统部件和密封系统部件，传动系统部件是公司的主力产品。
    主营传动系统部件，“进口替代、出海竞争”双轮驱动
    截至23年年底，公司汽车板块业务营收占公司营收的90%以上，产品主要面向整车配套市场和售后服务市场。前装市场聚焦市场容量大的燃油车市场，同时在新能源车方向上也有布局。后装市场随汽车车龄及里程数增长，存在持续的市场需求。
    在俄乌战争、外资撤离以及主要竞争对手盖茨和康迪业务收缩的背景下，公司迎来发展机遇期，LN、FWH VOSTOK等客户订单需求持续增长，高毛利率的海外业务拓展使得公司的盈利能力进一步提升。
    公司已取得米其林境内独家品牌授权以及除北美地区以外的全球品牌授权，借助米其林品牌认可度带动传动业务规模扩张。
    下游应用空间广阔，非车业务储备增长空间充足
    公司非车业务覆盖工程机械、家电卫浴及非道路用车等领域，近年来营收占比不断提升。工业机械项目开发力度加强，随着项目生命周期内的产值逐渐释放，我们预计非车业务有望逐步放量。
    “空气弹簧”蓄势待发，开启第二成长曲线
    公司及时跟进汽车行业的变化趋势，积极布局新能源汽车领域。同时引进空气弹簧相关技术人员，空气弹簧正处于试制阶段。伴随空气悬架市场的进一步开拓，有望开启第二成长曲线。
    盈利预测与投资评级
    预计公司2024-2026年整体营业收入有望达10.52/13.44/16.74亿元，对应2024-2026年归母净利润有望达1.85/2.38/2.92亿元，当前PE19/15/12X。参考可比公司25年PE均值水平，给予公司25年19X PE，目标价56.43元。公司作为国内橡胶传送带领域领军企业，主业凭借国产替代、米其林授权等陆续拓展国内外市场，多元布局工业传动带、空气弹簧等打开第二增长曲线，在未来业绩有望较快增长。
    风险提示：宏观经济不景气引致的汽车行业下滑风险、新能源汽车技术发展带来的风险、境外市场销售风险、主要原材料价格波动的风险、主观性风险、市场开发和管理风险、应收账款回收风险。

跨境电商打造核心增长点

恒林股份(603661)
    公司发布23A及24Q1财报
    24Q1收入24亿同增39%；归母净利1亿同增31%，扣非归母1亿同增34%；23A收入82亿同增26%，归母净利2.6亿同减27%，扣非归母2.3亿同减27%；其中23Q4收入同增28%，归母净利-1亿；扣非归母-1亿。
    2023年公司信用减值损失1.2亿，主要系应收款项增加对应计提的坏账损失和应收款项融资减值损失增加所致；资产减值损失1.6亿，主要系厨博士商誉减值计提所致。
    分项目来看，23年公司办公家具收入35亿，同增4%；毛利率23.4%，同增2pct；软体家居收入13亿，同增3%，毛利率27.2%，同增6.5pct；板式家居收入11亿，同减18%，毛利率18.8%，同减4.6pct；新材料地板收入15亿，同增557%，毛利率20%，同减7pct。
    分品牌看，23年LO收入11亿，同增28%；毛利率31%同增0.8pct；厨博士6.6亿同减27%，毛利率24%，同减2pct；电商收入16亿，同增61%，毛利率28.4%，同增3.3pct。
    电商积极拥抱多平台，营收实现高增长。
    公司构建完整、优质的供应链体系，持续深化全球布局品牌战略，整合资源倾斜至具备高增长潜力的跨境电商业务，跨境电商销售渠道覆盖Amazon、Wayfair、Walmart等美国线上零售平台以及TikTok、TEMU等国内主要出海电商平台。公司已在北美设5个仓储配送中心，覆盖公司跨境电商终端消费者产品配送范围。公司凭借出色的跨国经营成绩与全球化战略布局，荣获2023年TBI（Top Brand Innovation Awards）最佳出海品牌。
    跨境电商板块通过TikTok平台强大的内容营销算法，结合团队设计产品应用场景，借助网络达人受众粉丝影响力，将公司产品更直观地触达终端消费者，根据雨果跨境数据，2023年在Tiktok平台实现家居类目第一销量。
    制造拓客、品牌出海，实现全供应链价值化
    积极扩张市场新版图，主动营销拓新客。制造业务（OEM/ODM）深耕欧美市场的同时，通过组建新型具备研发设计能力的营销团队开展主动营销，为客户提供全方案产品设计，积极参加境内外家具展会，提升本地化服务能力，成功将市场延伸至中东、南美等地区，进一步丰富公司产品和市场结构，如公司与阿联酋企业Mass Vision就深耕阿联酋家居市场签署合作协议。2023年公司制造业务（OEM/ODM）营收48.2亿，同增29.1%。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    目前行业发展主要呈现出办公和民用家具品类之间界限逐渐融合，产品呈现系统化、智能化、数字化、精益化、环保化的发展趋势。
    公司拥有高素质核心管理层和专业化的核心技术团队，优化研发管理机制与激励机制，创新产品和服务，经过不断的积累与沉淀，公司竞争力得到巩固与强化：全球化销售网络和丰富产品矩阵；强大研发技术平台和核心技术团队；高效协同的全球化生产基地和综合运营能力。
    我们预计公司24-26年归母净利润分别为5.5亿/6.7亿/8.2亿，对应PE分别为12/10/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求复苏不及预期；跨境电商新平台推广阻力较大；核心客户份额下降风险等

具备国内最全面的泛家居服务生态

居然之家(000785)
    公司发布年报及一季报
    24Q1收入31亿同减3%，归母3.5亿同减23%，扣非后3.7亿，同减12%；23A收入135亿同增4%，归母13亿同减21%，扣非12亿同减28%。
    业绩下滑系家居建材作为一类客单价相对较高、决策链条相对较长的消费品类，特定外部因素影响后复苏过程相对缓慢。商户经历特定外部因素影响，经营面临较大压力。公司基于市场动态变化，为支持商户持续经营，继续对合格商户减免部分租金及管理费，导致毛利水平高租金收入、管理费收入出现阶段性下滑。
    截至2023年12月31日，公司在国内29省区市经营414家家居卖场，包含86家直营及328家加盟。
    23年公司租赁及加盟管理业务收入69亿，占51%，同减12%，毛利率49%，同减11pct；装修服务收入4亿，占3%，同增13%；商品销售收入56亿，占41%，同增32%；毛利率10%，同减3pct。
    公司率先在家居行业内开展数字化转型，已完成“洞窝”、“居然设计家”和“居然智慧家”三大家居产业数智化平台的建设，其中“洞窝”为家居卖场、工厂、经销商和导购员提供从基础设施到场景应用的全域解决方案；“居然设计家”是公司和阿里共同打造AI家装设计平台；“居然智慧家”是公司为适应万物互联时代的到来而打造智慧生活服务平台。
    创新“销售分成”和“一店两制”招商模式，获得良好试点效果
    公司在变局下及时应变，率先提出固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，一方面与商户形成风险共担、利益共享的关系；另一方面突破传统固定租金模式下公司营收天花板。
    公司前期积累的“统一收银”模式和打造的数字化产业服务平台“洞窝”系统为公司招商模式创新提供有力基础保障。2023年2月哈尔滨先锋店率先试点，截至2023年底先锋店招商率提升至98%。四川内江店通过实施销售分成模式实现开业快速招商，从2023年6月12日召开招商发布会到2023年12月16日开业，招商率98%，成功引进国内众多一线品牌。
    购物中心商业模式打磨成型，公司实体店第二增长曲线稳步拓展2021年底公司在长春市开业第一家“中商世界里”购物中心。经过两年发展，长春“中商世界里”2023年销售6.33亿，年客流1094.76万人次，截至2023年底出租率98.2%，已成为长春市最受消费者喜爱和品牌商关注的购物中心之一。继长春“中商世界里”后，公司相继开业了武汉光谷店、呼和浩特万正店和武汉销品茂购物中心，均取得良好效果。
    三大数智化转型工具更加成熟，数智化转型开花结果
    洞窝围绕以“优质内容”聚合“精准流量”为核心持续提升数字化能力，加速数智化产业服务平台的建设及推广。截至2023年底洞窝累计上线卖场已达934家，同增173.1%。入驻商户超10万家，同增101%。注册用户超2500万，同增95.48%。平均月活390.51万，同增316.7%。全年GMV974亿，同增173%。此外，洞窝2023年还开通澳门站和新加坡、柬埔寨2个境外分站，为公司国际化业务发展打造坚实的数字化基础。
    居然设计家2023年业务聚焦于以AI设计平台为核心的云设计工具业务、3D业务和精准营销业务。在3D+AI+VR技术商业化探索上，居然设计家基于多模态大模型技术，不断优化产业和场景大模型，聚焦文生图、图生图、文生视频、图生视频能力，提供所见即所得的装修效果图生成服务，最快3秒可设计一套3D全屋方案。
    居然智慧家2023年新开门店57家，全年销售额超44亿，同增58%。居然智慧家的商业定位得到了提炼升级，通过构筑“数字家庭大脑”、“数字家庭APP”两个交互中心和跨品牌、跨生态、跨终端的通用智能家居系统，连接手机、汽车、家电等各种智能终端设备，为消费者提供丰富便捷的智慧家居生活体验。截至2023年底与居然智慧家实现互联互通的合作品牌超200家，接入设备超12万，已在全国15个省市开业门店117个，APP注册用户数超20万。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司是国内市场中少数有实力进行泛家居全产业链布局的企业，建立了涵盖室内设计、装修施工、家居销售、智能家居、智慧物流、到家服务等泛家居服务生态闭环，并融合了百货商场、购物中心、生活超市等高频消费场景，可满足消费者快乐简单高效的一站式购物体验。
    “轻资产、精细化”是公司在运营上突出特点。公司通过以租赁物业直营卖场及加盟卖场为主的“轻资产模式”进行市场扩张，能够在对资金需求相对较小的情况下，更快速的建立全国连锁零售网络。
    公司建立了体系化和多样化的营销模式，并不断迭代创新。不仅与天猫、腾讯、字节、百度、小红书等公域流量平台达成了良好的战略合作，公司的私域流量平台运营也日趋成熟，官方账号和门店总经理账号的内容创作和粉丝数量在家居行业处于领先地位，具备较为广泛的市场影响力。
    考虑到家居建材受外部因素影响后复苏过程相对缓慢，我们调整盈利预测，预计24-26年收入分别为150.5/164.6/178.2亿元（24-25年前值分别为171.5/189.2亿元），归母净利分别为14.7/15.7/17.2亿元（24-25年前值分别为25.2/28.4亿元），EPS分别为0.23/0.25/0.27元/股，对应PE分别为13/12/11X。
    风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；家居卖场业务开发风险；突发事件风险等

三片罐推动利润增长，铝瓶优势逐步显现

昇兴股份(002752)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入17亿，同增9%；归母净利润1.2亿，同增128%；
    23A公司收入71亿，同增0.6%；归母净利润3.3亿，同增59%；扣非归母净利润3.4亿，同增82%；其中23Q4收入19亿，同增3.6%；归母净利润0.6亿，同增3175%；扣非归母净利润0.66亿，同增361%。
    公司2023年拟派发现金红利0.98亿元（含税），分红率29%；
    分产品看，23年金属包装收入67亿，同增3%；EMC合同能源收入616万元，同减49%；
    分地区，23年境外收入63亿，同增0.04%；境内7.6亿，同增5.55%；公司24Q1毛利率14.0%，同增3.3pct；净利率7.5%，同增4.1pct。
    2023年公司销售125亿罐金属包装，同增9%。
    2023年度金属包装行业服务的下游饮料啤酒行业需求稳步复苏。公司积极推进大客户战略和拓展新客户、新品类、新市场，保证整体销售量增长不低于行业平均增速，同时向内挖潜，严格控制原材料采购成本和持续改善库存周转，优化产能布局，提升生产效率，抓住利率整体下行有利环境，优化债务结构和降低财务成本，取得了较好经营业绩；其中：
    三片罐继续保持增长，积极推进内部管理提升，推动利润增长；二片罐业务积极应对市场整体需求不振困难，国内外并举，保持业务增长；灌装业务持续增长，稳步提升增值服务能力。
    产业布局与规模优势突出
    公司不断完善产业链布局，已在多地设立生产基地，覆盖全国主要发达地区，能够为客户提供三片罐、二片罐、铝瓶、瓶盖、灌装及基于智能包装载体信息化的一体化全方位服务。在对生产线配备国际先进的生产设备的同时重视自动化、智能化制造在生产经营中的运用。公司三片罐、二片罐和铝瓶生产规模、产品线及市场占有率已位居全国前列。
    公司与国内马口铁、铝材等主要供应商结成长期战略合作关系；采取“贴进式”生产布局，贴进核心客户的生产布局建立生产基地，以最大限度、最快速度地满足核心客户的需求，最大程度地降低管理成本和运输成本。
    高端铝瓶产品行业领先
    公司铝瓶产品主要用于高端啤酒和饮料产品的包装。在收购博德科技同时新成立昇兴博德新材料公司后，引入国际先进生产设备扩充高端铝瓶产能和开发新罐型，高端铝瓶产能规模、客户结构和技术水平均居于行业领先地位；在啤酒、饮料等消费升级趋势加速背景下，高端铝瓶产品市场规模将快速提升，公司高端铝瓶产品优势将充分体现。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司依靠产业布局与规模、质量控制、“贴进式”经营模式、综合解决方案、相互依存的客户群体、智能包装和品牌优势，形成了具有“昇兴”特色的强大的综合金属包装服务能力。我们预计24-26年归母净利润分别为4.32/4.99/5.74亿元，EPS分别为0.44/0.51/0.59元/股，对应PE分别为13/12/10X。
    风险提示：主要原材料价格波动风险；产品质量控制的风险；业务增长和多元化发展的运营管理风险。

盈利改善，多维并举挖掘发展机遇

奥瑞金(002701)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入36亿，同增6%；归母净利2.8亿，同增33%；
    23A公司收入138亿，同减2%，归母净利7.7亿，同增37%；扣非归母净利7.5亿，同增62%；其中23Q4收入31亿，同减2%，归母净利0.7亿，同增214%。
    公司主营业务保持良好态势，主要原材料市场价格有所下降，主要客户订单同比增加，公司产品毛利率同比上升，整体利润较上年实现增长。
    公司三片罐保持稳定增长，其中创新产品表现亮眼，取得市场青睐；二片罐业务销量同比提升，盈利水平较同期有所改善。
    公司2023年拟派发现金红利3.1亿元（含税），分红率40%；
    分产品看，23年金属包装产品及服务收入120亿，同减3%，毛利率16.83%，同增4pct；灌装服务收入1.5亿，同增0.5%；
    公司24Q1毛利率18%，同增3.4pct，净利率7.8%，同增1.6pct。
    23年公司销售183亿罐金属包装，同增4%；灌装5.4亿罐，同减19%。稳步规划重大资产收购项目，助力经营规模和业绩
    23年内，公司筹划向香港联合交易所有限公司上市公司中粮包装全体股东发起自愿有条件全面要约，以现金方式收购中粮包装全部已发行股份。截至24年4月，本项目正在积极有序推进中。
    推广深加工产品业务，增强发展新动力
    公司通过自主研发、与知名企业合作的模式，向市场推出了“犀旺”运动营养饮料、“乐K”精酿啤酒、“元本善粮”预制菜等一系列自有品牌产品，并不断丰富产品品类，目前已在线上线下同步销售。
    推进国际化发展战略，研究海外投资机会
    公司与中粮包装有限公司及豪能（香港）有限公司共同投资，在欧洲的中东部区域投资、建设金属包装产品生产项目。在坚持内生发展的同时，公司也不断谋求在海外市场的发展，通过海外布局寻求新的市场机会，加深与国际客户的业务合作，稳步推进公司国际化业务进程。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司致力于食品饮料等金属包装产品的研发、设计、生产和销售，成为行业内一站式综合包装解决方案的标杆企业。2024年，公司将持续聚焦主业，夯实核心竞争力，优化升级产品结构，提升创新能力。预计公司24-26年归母净利分别为9.3/10.7/12.3亿元，EPS分别为0.36/0.42/0.48元/股，对应PE分别为13/11/10X。
    风险提示：客户集中度较高的风险；原材料价格波动的风险；客户食品安全事件；外延式发展引起的运营管理风险等。

坚持“自主品牌+ODM”双轮驱动发展

可靠股份(301009)
    公司发布23年年报及24年一季报
    24Q1收入2.8亿，同减11%；归母净利0.2亿，同增65%；扣非归母净利0.2亿，同增86%；23A公司收入11亿，同减9%，归母净利0.2亿，同增147%；扣非归母净利0.2亿，同增136%；其中23Q4收入2.8亿，同减19%，归母净利-0.07亿，扣非归母净利-0.08亿。
    公司2023年拟派发现金红利2014万元（含税），分红率100%；
    分产品看，23A婴儿护理产品收入3.9亿，同减26%，毛利率18.3%，同增6pct；成人护理产品5.7亿，同增6%；毛利率16%，同增3pct；宠物护理产品0.9亿，同减8%，毛利率19.5%，同增15.7pct。
    分地区，23A外销4.7亿，同减21%，毛利率19.4%，同增8pct；内销6.1亿，同增4%，毛利率16.3%，同增2pct。
    分模式，23A自有品牌收入4.9亿（占45%），同增10%，毛利率16.6%，同增2pct；ODM5.6亿（占52%），同减22%，毛利率17.3%，同增7pct。公司24Q1毛利率20%，同增约4pct，净利率6%，同增约3pct。
    销售渠道优势逐步释放
    公司加大国内线上、线下布局，完善电商平台、内容营销、私域等新零售模式。线上加快电商和新兴渠道建设，完善抖快布局；线下加快全国拓展，除经销商、直营零售、KA等传统渠道外，继续开拓医养渠道及各大“机构型”特通渠道，同时积极参与各地长护险项目采购招标。
    国际市场方面，与欧洲、韩国等多个国家地区达成战略合作，拓展公司自主品牌的国际化拓展合作业务，开启自主品牌出海新征程。
    ODM方面注重与客户的战略性共赢。公司凭借国际标准的产品品质，并通过不断优化产品解决方案，维系了一批稳定的优质ODM客户，在行业内具有较强的客户优势。公司选择具有战略合作意义的ODM业务客户培养，将持续开发新产品、开拓新客户，减少出生率下降带来的市场影响。
    生产体系高质保供，经营持续降本增效
    公司依托国际先进的专业化生产设备和工艺技术，产品生产线丰富，自动化程度较高。公司供应链降本增效成果显著，有效提升了公司毛利率水平。基于原材料行情趋势，公司适时价格沟通、锁价锁量、按月调整分配供应商采购比例；老材料寻找新供应商开发备选及成本优化、老供应商新材料替代开发、老供应商老材料备选成本优化。
    此外，目前常用物料除绒毛浆、包材外，其他通用国产原材料执行创新仓库运行模式，减少公司原材料库存，提高库存周转；同时通过仓库安全库存监管，确保通用物料供应保障。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司主要从事一次性卫生用品的设计、研发、生产和销售，产品包括成人失禁用品、婴儿护理用品和宠物卫生用品等。公司坚持“自主品牌＋ODM”双轮驱动发展模式，将产品创新和工艺创新作为企业发展的核心驱动力，以产品研发和用户为导向，拓展品牌、抢占市场、突破行业空白点，满足市场需求。考虑到婴儿纸尿裤受出生率下滑影响，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为0.45/0.56/0.69亿元（24-25年前值为1.06/1.21亿元），EPS分别为0.16/0.21/0.25元/股，对应PE分别为56/44/36x。风险提示：婴儿出生率下降风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；客户集中风险等。

关注优质项目落地及AI相关进展

博纳影业(001330)
    事件：2023年，公司实现营业收入16.1亿元，同比下滑20.06%；归母净利润-5.5亿元，同比下滑631.86%；扣非净利润-7.4亿元，同比减少277.37%；基本每股收益亏损0.4元，同比减少566.67%。2024年一季度，公司实现营业收入4.4亿元，同比下滑16.10%；归母净利润0.06亿元，同比增长105.13%；扣非净利润-0.14亿元，同比增长91.74%。
    电影业务主投《无名》《爆裂点》，后续创作项目备受期待。2023年公司上映主投主控影片《无名》和《爆裂点》，合计票房10.31亿元；参投影片8部，合计票房58.64亿元。公司电影投资业务实现0.58亿元，同比下滑91.66%，主要系主投主控的两部影片不及预期，业绩表现短期承压。2024年一季度，公司参投的《飞驰人生2》票房达到33.98亿元，为春节档票房成绩第二名。后续项目方面，《传说》（成龙主演，《神话》续篇）、《红楼梦之金玉良缘》有望于暑期档上映，重磅IP续作《蛟龙行动》已经完成内地拍摄部分（前作《红海行动》累计票房超36亿元），由徐克执导的动画片《人体大战》也在前期筹备过程中；年代谍战大片《克什米尔公主号》下半年即将开机，有望于明年上映。我们认为，公司优质项目有序推荐，业绩弹性有望持续释放。
    电影院业务随影片供给恢复，稳中向好态势有望延续。2023年公司电影院业务实现总票房10.47亿元，较2019年票房恢复108%，高于大盘24pct；观影人次2429万，较2019年观影人次恢复95%，高于大盘20pct。公司影院业务实现12.2亿元，同比提升88.29%，主要系影片供给的恢复以及影片定档的常规化驱动。截至2023年12月31日，公司院线旗下已加盟127家影院，包含101家公司旗下影院及26家外部加盟影院，同比净增加9家。2023年博纳院线票房收入在全国院线中排名第13，同比持平，市场份额占比为2.26%（不含服务费）。我们认为，随着电影大盘持续向好，公司院线业务稳中向好态势有望延续。
    剧集及其他业务，优质内容构筑护城河，IP商业价值有望增强。2024年，公司剧集项目储备方面，重磅剧集《上甘岭》的拍摄与后期制作均已完成，预计将于2024年播出。2024年即将开机的剧集包括《濠江潮涌》和《狩猎时刻》，其中《濠江潮涌》计划于2024年播出。重大历史题材剧集《钦差大臣林则徐》正在剧本开发中。同时，公司进一步强化影视版权资产数字化，持续推进影视IP商业化。我们认为，通过对待上映影片的品牌联名合作、存量影视IP内容的延伸授权等多元化开发，有望拓宽增收空间，并协助影片的宣传与发行，使公司上下游协同效应不断加强的同时，丰富影视剧的收入结构。
    打造大湾区AI影视基地，布局短剧赛道。公司与广东广播电视台签署了影视创作生产战略合作协议，共同发布电影《克什米尔公主号》和剧集《濠江潮涌》、《珠江人家2》、《钦差大臣林则徐》、《万水千山总是情》、《明月几时有》、《南海风云》等8部影视作品的创作生产计划。同时，公司与广东广播电视台、南沙区政府共同发布“大湾区未来影视产业制作基地”建设计划，基地将深度整合虚拟现实（VR）、增强现实（AR）、混合现实（MR）和人工智能（AI）等元宇宙相关的技术应用。短剧方面，公司着手布局，2024年将以警匪片为主。
    投资建议：公司作为主旋律商业电影的领军企业，在发挥其主旋律影片的运作优势的同时，积极谋求影片类型的多样化，优质项目稳步推进释放业绩弹性。23年公司项目上线速度不及预期，调整公司2024-2026年营业收入分别为28.17/35.68/41.10亿元（24/25年前值分别为35.08/40.06亿元），归母净利润分别为3.09/4.92/5.23亿元（24/25年前值分别为4.04/4.23亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：作品内容审查风险，影视项目上线不确定性，电影票房不达预期。

集运业务边际改善，海外物流成长可期

中创物流(603967)
    公司23年继续加大市场开发力度，逐步提升直客、大客户、GLOBAL客户业务量占比，新签中远海运等船东堆场协议。公司货代、场站、海运等传统业务操作量、运输量同比均有不同幅度增长。其中，公司23年货运代理箱量为174.12万TEU，同比增长28.78%。
    23年，公司通过组合业务功能、延长物流链条增加客户粘性，单箱收益得以提升。场站业务中，除了传统的堆存和仓储功能外，件杂货港口分拨、铁路接卸等功能陆续开始经营，有效增加板块整体收益。23年公司营业收入受集运运价干扰同比下滑37.61%，归母净利润仅下滑1.51%至2.40亿元。
    2024年，外贸复苏，集装箱物流主业有望边际改善
    需求侧来看，2023年下半年以来，东亚部分地区出口增速回升，2024年初加速增长，中国重点港口集装箱吞吐量同比增速也波动上行。外贸复苏的背后是欧美进口、零售增速回升。供给侧来看，红海事件影响延续叠加近期需求回暖，多家集运公司宣布欧洲、地中海航线自5月起陆续上调运价，近两周欧美航线运价环比明显上涨，5月10日上海-欧洲、上海-美西航线周度运价分别环比上涨24.7%、22.0%。我们认为地缘政治干扰及需求边际改善或支撑短期集运运价坚挺，集装箱物流业务作为公司的基本盘有望边际改善，24Q1公司营业收入与净利润分别同比增长49.50%、17.60%。
    跟随矿企出海，加大海外布局，海外物流业务成长空间可期
    21年布局印尼煤炭/矿石过驳业务以来，公司已在印尼陆续投入4条散货过驳船，过驳量稳步增长。2023年，公司印尼散货资源过驳业务完成铝矾土及煤炭过驳量828.92万吨，同比增长166%。2024年，公司拟继续增加投入，再购置2条过驳船增强过驳运力，3条甲板驳船承接铁矿石/煤炭的内河至海上泊位段运输，延长资源转运物流服务链，增加整体收益。新增船舶将于2024年上半年陆续投产，这将进一步提升公司在印尼的市场竞争力。展望来看，公司将以现有印尼海外转运业务的经验和管理基础为抓手，捕捉东南亚、非洲地区和中东的业务机会，与国内大企业、大集团深度绑定，携手出海，继续投入车、船等物流核心资产，重点围绕资源转运物流和为国内企业海外项目提供搬迁建设、原材料和产成品运输等综合配套的物流服务。
    深耕项目大件物流，持续拓客，新能源工程物流有望高速增长
    新能源工程物流上，公司聚焦运输难度大、技术壁垒高的物流项目，发挥“车、船、码头一体化”的竞争优势，23年中标巴斯夫、万华化学等行业龙头企业运输项目，23年新能源工程物流营业收入同比增长64.58%。24年公司持续聚焦石化、核电、海上风电等重点领域，新能源工程物流业务有望凭借丰富大件物流经验与优质客户保持高速增长。
    提升分红，重视股东回报，价值有支撑
    2023年，公司现金分红1.73亿元，分红比例72%，近三年分红比例稳步提升。参照我们24年的盈利预测、23年分红比例，公司目前股息率约6.2%（截至5月15日），价值有较强支撑。
    投资建议：维持“买入”评级。基于23年集运需求不振运价下行，冷链竞争加剧，我们下调24年盈利预测，引入25-26年预测，预计24-26年公司归母净利润为2.84、3.25、3.80亿元（24年前值3.89亿元），对应PE分别为12x、11x、9x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，集运运价大幅下跌，人工成本上升

EGR+天然气重卡双驱，24Q1季度利润创新高

隆盛科技(300680)
    2023年公司实现营收18.27亿元，同比+59.11%；归母净利润1.47亿元，同比+94.28%。从盈利能力看，公司2023年毛利率17.79%，同比-1.13pct；2023年净利率达8.14%，同比+1.85pct。其中，EGR产品及喷射系统收入5.6亿元，同比+97.33%，占总营收比重30.74%，毛利率23.86%，同比-0.41pct；新能源产品收入8亿元，同比92.74%，占总营收比重43.82%，毛利率12.01%，同比-3.5pct。23Q4公司营收达6.4亿元，同比+87.69%/环比+41.55%；归母净利润达0.5亿元，同比大增486.50%，环比+97.92%，为公司历史最高单季度利润。
    24Q1公司营收达5.66亿元，同比+66.78%/环比-11.64%；归母净利润达0.53亿元，同比大增30.18%，环比+5.86%。从盈利能力看，公司24Q1毛利率达18.59%，同比-2.26pct/环比1.39pct；24Q1净利率达9.39%，同比-2.72pct/环比1.89pct。24Q1公司三费费用率（不含研发费用率）达5.20%，同比-1.05pct/环比-0.36pct。其中销售费用/管理费用/财务费用率分别达1.11%/2.94%/1.16%，同比-0.13pct/-0.82pct/-0.11pct，研发费用率达3.37%，同比-1.08pct。
    EGR+天然气重卡双驱，公司产品快速放量
    EGR业务，公司在非道路市场成功开发了中国一拖、康明斯、云内动力、全柴动力、新柴股份、玉柴股份、常发、常柴等重点客户，随着2022年年末非道路工程机械T4阶段排放法规的正式实施，这部分业务在2023全年的营收快速增量。其次，国内混合动力车型在新能源汽车中的渗透率的不断提升，公司在混动EGR市场的客户已经覆盖比亚迪、吉利汽车、广汽、五菱赛克、奇瑞汽车、上汽集团等国内主流头部客户，且随着比亚迪DM-i平台车型的热卖，公司与该平台配套的EGR模块产品在2023年销量增幅明显，其余客户的业务也陆续进入小批量产阶段。新能源业务，公司2021年设立全资子公司来独立运行新能源汽车驱动电机铁芯相关业务。在确保原有某外资电动汽车及能源公司、联合汽车电子两大客户的业务稳中有升的前提下，在2023年度又成功开发了星驱动力、金康动力、弗迪动力、博世等一系列直供客户，并通过这些直供的Tier1客户间接向吉利、赛力斯、比亚迪、长安、理想、小米、蔚来、上汽、奇瑞、光束汽车等车企供货，覆盖市场众多畅销车型。EGR+天然气重卡双驱，公司产品加速放量。
    投资建议：由于产能节奏原因，调整24-26年归母净利润为2.3/3.2/4.0亿元（24-25年前值为2.86/4.12亿元），当前市值对应PE为17/12/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车需求不及预期、原材料价格等持续上涨、公司新业务拓展不及预期。

跟踪支架订单进入兑现期

中信博(688408)
    财务摘要
    23年：实现收入63.9亿元，同比+72.6%；归母净利润3.45亿元，同比+676.6%；扣非净利润3.06亿元，同比+2220%。
    23Q4：实现收入29.97亿元，同比+107.6%，环比+103.6%；归母净利润1.88亿元，同比229%，环比+216%；扣非净利润1.77亿元，同比+393%，环比+224%。毛利率19.9%，环比+2.5pct；净利率6.3%，环比+2.2pct。
    24Q1：实现收入18.14亿元，同比+122.5%，环比-39.5%；归母净利润1.54亿元，同比+297.2%，环比-17.9%；扣非净利润1.43亿元，同比+882%，环比-19.6%。毛利率20.8%，环比+0.9pct；净利率8.1%，环比+1.8pct。
    跟踪支架出货快速增长，在手订单充沛
    2023年公司固定支架收入20.62亿元，同比增长26.34%；跟踪支架收入35.98亿元，同比增长124.13%；BIPV收入6.5亿元，同比增长65.16%。2023年公司跟踪支架出货7.6GW，同比+129%；2024年Q1财务收入确认对应的交付跟踪支架产品总量3.8GW，从在手订单来看，截至2024年Q1末，公司在手跟踪支架订单约59亿元，按照2023年销售均价0.47元/W计算，对应在手订单约12.6GW。
    在中东、中亚、拉美、印度等海外重点区域市场取得较快业务增长2023年在“一带一路”政策赋能下，公司在中东区域斩获多个大型项目。在中亚，搭载中信博天双跟踪系统的乌兹别克斯坦1GW光伏项目首期实现并网发电效应下，公司接连获得当地“Sherabad”500MW、“塔什干”240MW等多个项目，不断扩大公司在中亚市场的影响力。
    随着拉美市场销售团队的逐步完善，当地订单规模也在快速增长。
    基于前期在印度的产能布局，公司签定单体3GW跟踪支架订单。
    盈利预测
    看好公司跟踪支架出货及盈利有望持续超预期，我们预计公司24-26年营收分别为101.9、124.6、153.9亿元；归母净利润分别为8.0、10.0、12.6亿元。我们此前预测公司24年/25归母净利润分别为6.0/8.1亿元，本次预测较上次有所上调，主要是基于跟踪支架自23年Q4以来盈利超预期，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险、需求风险、新产品进展不及预期、竞争加剧风险。

24Q1业绩高增，盈利能力维持稳定

拓普集团(601689)
    24Q1业绩高增，盈利能力维持稳定
    公司发布2023年年报，23年公司实现营收197.01亿元，同比+23.18%；归母净利润21.51亿元，同比+26.50%。收入端分产品来看，减震器收入43亿元，同比+11%，营收占比21.8%，毛利率为24.3%，同增0.19pct；内饰功能件收入66亿元，同比+20%，营收占比33.4%，毛利率20%，同增0.94pct；底盘系统收入61亿元，同比+38%，营收占比31.1%，毛利率23.2%，同增1.99pct；热管理系统收入15.5亿元，同比+13%，营收占比7.9%，毛利率18.9%，同增0.32pct；汽车电子收入1.8亿元，同比-6%，营收占比0.9%，毛利率21.9%，同降3.31pct；电驱系统收入185万元，营收占比0.01%，毛利率81.3%。从盈利能力看，公司2023年毛利率达23.03%，同比+1.42pct；2023年净利率达10.91%，同比+0.29pct。23Q4公司营收达55.49亿元，同比+13.49%/环比+11.17%；归母净利润达5.54亿元，同比+12.64%/环比+10.05%。24Q1公司营收达56.88亿元，同比+27.29%/环比+2.51%；归母净利润达6.45亿元，同比大增43.36%，环比+16.59%。从盈利能力看，公司24Q1毛利率达22.43%，同比+0.58pct/环比-1.67pct；24Q1净利率达11.39%，同比+1.23pct/环比+1.54pct，盈利能力维持高位。24Q1公司三费费用率达4.84%，同比-0.52pct/环比+0.48pct。其中销售费用/管理费用/财务费用率分别达1.38%/2.75%/0.71%，同比+0.22pct/+0.07pct/-0.80pct，研发费用率达4.49%，同比-0.27pct。
    客户订单与产能齐增，机器人业务再创成长空间
    客户方面，公司Tier0.5级合作模式持续推进。国内市场，公司与华为-赛力斯、理想、奇瑞、长城、小米、比亚迪、吉利等车企的合作进展迅速，单车配套金额不断提升；国际市场，公司与美国的创新车企A客户以及FORD、GM、STELLANTIS等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作。公司IBS项目、EPS项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为-赛力斯、理想、比亚迪、小米、上汽、东风等客户的订单。产能方面，杭州湾六期、七期及重庆工厂、湖州工厂、安徽寿县工厂约1100亩工厂陆续建成投产；杭州湾八期、九期及西安工厂、墨西哥工厂也加快规划实施。新业务方面，公司设立电驱事业部，研发的机器人电驱执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样，获得客户认可及好评，项目进展迅速。因此，看好平台化公司全球化，开启新一轮业绩增长期。
    投资建议：由于重要客户销量情况，下调24-26年归母净利润至29.35/38.32/48.54亿元（前值预计24-25年净利润为32.4/42.8亿元），当前市值对应PE为24/18/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车需求不及预期、原材料价格等持续上涨、公司新业务拓展不及预期。

启动成长新征程

昂立教育(600661)
    深耕行业多年，构筑知名教培品牌
    公司在上海地区深耕30余年，拥有多年品牌和客户积累，受众客群广泛，有较高的客户认可度和信任度，荣获“中国十大品牌教育集团”，具备丰富的教育资源及开展各类教育服务业务的扎实基础；截至23H1末，公司在上海的直营教学中心共91家。
    23年公司收入9.7亿同增27%，归母净利-1.9亿同减211.9%，扣非归母净利-1.58亿同减21.3%；伴随经营规模扩大、效率提升，24Q1盈利已见显著改善，24Q1公司收入2.8亿同增47.4%，归母净利0.11亿同增136.4%。
    深化战略布局，推动可持续增长
    2024年，公司将继续深化素质教育、职业教育、成人教育、国际与基础教育的四大板块业务战略布局。同时，公司要以可持续增长为根本目标，将通过持续迭代、升级产品，加强教师队伍建设，提升产品力；通过加强组织协同，提高组织效率，提升组织力，并以产品力提升和组织力提升为根本手段，加强精益化管理和精细化运营，关注业务价值和业务健康度，建立健康有效、可持续增长、可持续创造利润的业务体系，推动业务高质量发展。
    教育培训行业转型，细分赛道升温
    我国教育培训行业仍处在转型中，职业教育、成人教育及出国留学等细分赛道升温，非学科培训以更加规范、健康的运营方式成为学校教育的有益补充。教培机构纷纷加码职业教育赛道，我国职业教育从政府单一主体走向多元主体参与、从规模扩张走向内涵发展，由参照普通教育办学模式向企业参与、专业特色鲜明的类型教育转变。
    强化统筹部署，推进数字化建设
    为进一步加强协同和整合效应，配合业务转型，公司构建了“专班制、纵队化”的管理体系，全面推进业务协同，放大业务价值，提升管理效能。公司持续推进数字化建设，进一步提升前端销售效能与资源利用效率。公司在不断提升教师的教学水平及服务能力的同时还持续打磨、迭代、完善产品体系，不断提升产品力，提高学员的获得感和满意度。
    首次覆盖，给予“买入”评级。
    公司作为中国十大教育品牌之一，在上海地区深耕30余年，拥有多年品牌和客户积累，聚焦“非学科业务”主战场，优化业务及产品线，加速业务发展。我们预计公司24-26年收入分别为12.3/15.3/19.1亿元，归母净利润分别为0.9/1.7/2.2亿元，EPS分别为0.32/0.60/0.76元人民币/股。参考可比公司均值，给予公司25年23.5-24.5倍PE，对应目标价14.1-14.7元。
    风险提示：政策法规风险，市场环境风险，经营管理风险，测算具有主观性风险，市值较小、股价易波动等风险。

深化营销转型业绩阶段承压，24年经营拐点可期

酒鬼酒(000799)
    （-30.14%/-47.77%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别为4.94/0.73亿元（-48.80%/-75.56%）。
    24Q1内参停货利润承压，期待后续逐步改善。23年内参/酒鬼/湘泉/其他营业收入7.15/16.47/0.71/3.88亿元（-38.21%/-27.45%/-68.03%/-0.15%）。量价角度，23年酒类销量/吨价分别-33.74%/+5.45%，营收下滑主要由销量下降影响，其中：①23年内参销量/吨价分别同比-32.69%/-8.19%；②酒鬼系列销量/吨价同比-17.62%/-11.92%。24Q1公司利润端承压或主因内参甲辰版仍处导入期未形成销量支撑，同时其他内参产品因控货、停货未形成规模收入，导致高端产品收入及利润均同比有大幅度下滑。
    省内改革先行渐显成效，24年省内建粮仓省外树样板拐点可期。23年经销商数量净增加188家至1774家，平均经销商规模同比-37.53%至159.00万元/家，23年单商规模降低是公司营收下降主要原因。24年公司聚焦核心市场，湖南精耕细作打造销量粮仓，省外聚焦打透20个样板市场，期待湖南大本营及样板市场发力，推动公司迎来经营拐点。
    内参占比下降毛利率短期承压，费用改革深化成效渐显。23年公司毛利率/净利率分别同比变动-1.29/-6.53pcts至78.35%/19.36%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+6.94/+1.53pcts至32.22%/5.85%；经营性现金流同比-87.21%至0.51亿元。毛利率下降主要系酒类销售收入中内参占比下降3.32pcts至25.35%。24Q1公司毛利率/净利率分别同比变动-10.46/-16.26pcts至71.08%/14.86%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+7.90/+4.34pcts至33.93%/7.97%；经营性现金流同比-259.83%至-2.65亿元；合同负债同比-36.02%至2.35亿元；应收款项融资环比23Q4末提升38%至3.26亿元。
    改革持续深化，期待经营拐点来临。24年看好改革红利释放带来的业绩修复弹性。考虑24年公司仍处于改革深化阶段叠加白酒商务消费相对偏弱，我们下调24-25年盈利预测并新增26年盈利预测，预计24-26年公司收入分别为30.8/34.7/38.5亿元（24-25年前值为38.0/45.9亿元），归母净利润分别为6.0/7.3/8.6亿元（24-25年前值为9.1/11.6亿元），对应PE为30.4X/25.1X/21.3X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业整体竞争加剧；消费需求不及预期；费用改革不及预期；全国化扩张不及预期；湖南市场竞争加剧。

强流通标品保障规模发展，聚焦精品酒培育潜在弹性

华致酒行(300755)
    事件：2023年公司实现营业收入/归母净利润101.21/2.35亿元（同比+16.22%/-35.78%）；2024Q1公司实现营业收入/归母净利润41.33/1.30亿元（同比+10.42%/+28.24%）。
    23年名酒标品表现优秀，精品酒持续发力。23年公司白酒营收93.95亿元，同比+20.02%。量价角度看，2023年公司白酒销量8090.15千升，同比+7.50%，对应均价为1161.33元/升，同比+11.65%，我们预计均价提升主要系名酒占比提升拉动。
    区域发展总体均衡，门店3.0计划推进顺利。2023年公司华东/华南/华中/华北/西南/电商地区分别贡献营收31.97/13.98/13.60/12.33/12.10/8.48亿元（同比：+4.24%/+9.07%/+21.94%/+2.86%/+182.81%/+1.31%），区域发展较为均衡。23年公司持续推动门店3.0计划，累计开发201家华致酒行3.0门店。预计24年公司将继续推进华致酒行3.0门店建设，贡献营收规模增长的同时优化门店结构。
    23年毛利率阶段性承压，期待24年利润端弹性。23年公司毛利率/净利率分别同比变动-3.29/-1.88pcts至10.75%/2.32%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.5/+0.01pcts至6.44%/1.79%。我们预计公司毛利率下滑主要系23年部分标品毛利下降。23年销售费用率下降，预计主要系公司推动人员优化，23年销售人员数量由1928人减少至1350人。23Q4公司经营性现金流同比+76.52%至-1.06亿元，预付款为17.92亿元（同比/环比-34.60%/+12.56%）。
    强流通标品保证规模，24年加强精品酒培育或贡献利润弹性。我们认为，24年华致酒行3.0门店持续扩张，有望助力名酒销售，保障收入端增长。同时，据酒说公众号，五粮液减配额+强化荷花等精品酒培育或贡献利润增长。考虑白酒消费弱复苏背景，我们下调24-25年盈利预测，预计24-26年公司收入分别为111.65/125.35/140.03亿元（24-25年前值为115.8/134.4亿元），同比+10.3%/12.3%/11.7%，归母净利润分别为2.83/3.45/4.06亿元（24-25年前值为4.1/5.7亿元），同比+20.1%/22.2%/17.4%，对应PE分别为26.7/21.8/18.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；白酒消费需求不及预期；精品酒推广不及预期；名酒市场价格波动；名酒配额波动。

建筑+新能源双轮驱动，打造第二成长曲线

宏润建设(002062)
    民营市政工程龙头，轨交盾构领域技术领先
    公司成立于1994年，2006年在深交所上市，是拥有“双特双甲”资质的国家重点高新技术企业，是国内第一家进行城市轨道交通地下盾构施工的民营企业。主营业务包括市政工程、城市轨道交通工程施工、房屋建筑工程、新能源开发业务等，其中核心业务为轨道交通工程和市政工程。23年建筑业收入占比86%，毛利占比60%。近三年资产负债率持续下降，财务费用率明显降低，报表质量有明显改善。2015年以来公司经营性现金流净额持续为正，现金储备充足，具备较强的投融资能力。22-23年经营性现金流净额分别为12.4、10.1亿元，净现比分别为256%、267%。
    电站运营经验丰富，打造光伏垂直产业链一体化
    公司至今已有近10年的光伏电站运营管理经验。2011年收购上海泰阳绿色能源有限公司，2014年投资青海80兆瓦光伏电站全部并网发电，并开始产生并表营业收入。2023年3月7日公司与宣城市人民政府签订《战略合作框架协议》，拟在宣州区投资建设10GW高效光伏电池组件项目、10GW光伏电池片项目及900MW集中式光伏电站项目。此外，23年新设子公司宏润新能源投资有限公司、上海宏润储能科技有限公司等开展光伏领域相关业务。
    未来3-5年计划投资新能源电站装机规模合计不少于3GW
    近年来公司加快新能源转型步伐，实现建筑+新能源的双轮驱动，23年新能源业务实现营收1.82亿元，同比+61%，毛利率43.3%。未来公司将以EPC模式下的光伏电站建设为抓手，加快光伏产业布局，以光伏电站投资及并网运营业务为切入点，向产业上游延伸至光伏组件及电池片产品的研发、生产和销售。通过与央国企合作，向风能、储能等相关业务横向拓展，未来3-5年投资分布式光伏电站不少于1GW、集中式光伏电站不少于1GW、风电及储能电站不少于1GW，有望打造第二增长曲线。
    拟定增打开成长空间，首次覆盖，给予“增持”评级
    公司拟定增募集资金10.24亿元用于建设施工工程总承包及地铁盾构施工设备升级改造项目、研发中心建设项目和偿还银行贷款。我们预计公司24-26年归母净利润分别为3.8、4.4、5.1亿元，同比分别+13、+14%、+18%。截至5月13日收盘，公司市盈率分位数和市净率分位数分别为26.0%、0.63%，处于上市以来的历史相对低位。我们认为公司新能源业务的规划明确，当前或处于公司业务转型的关键拐点，建议重视估值预期差。我们采用分部估值法，参考可比公司估值，分别给予新能源业务24年25倍PE，给予建筑业务11.5倍PE，合计市值51.1亿元，对应24年目标价4.63元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新能源业务拓展不及预期，应收账款减值风险，区域竞争加剧，电站投产后盈利能力不及预期，市值较小导致股价波动或较大。

多材料体系布局的中国激光芯领先公司

长光华芯(688048)
    半导体激光行业龙头，“横向+纵向”深度布局产业链
    公司于2012年成立，2022年于上交所科创板成功上市，聚焦半导体激光行业，秉持“一平台、一支点、横向扩展、纵向延伸”发展战略，以高功率半导体激光芯片的核心技术及全流程制造工艺为支点，横向拓展至VCSEL、InP光通信芯片、GaN和SiC，纵向延伸实现芯片-器件-模组-半导体激光器全产业链布局，打造多系列产品矩阵。公司已建成覆盖芯片设计、外延、光刻、解理/镀膜、封装测试、光纤耦合等IDM全流程工艺平台，核心技术产品性能达到国际先进水平，处国内领先地位。
    GaAs高功率客户广泛，Vcsel布局三大应用
    在GaAs高功率光芯片领域，公司积累了如锐科激光、创鑫激光、大族激光、杰普特、飞博激光等行业龙头及知名企业客户；在国家战略高技术及科研领域，公司的高功率巴条系列产品可实现连续50-250W激光输出，准连续脉冲500-1000W激光输出，电光转换效率63%以上，已服务于多家国家级骨干单位。同时，VCSEL产品布局了消费电子、光通信（25G、50GVcsel）、车载激光雷达芯片等领域，且部分产品已经实现销售。
    InP培育多年，高速数通光芯片有望成为新增长点
    下一代数据中心应用400G/800G传输速率方案，传统DFB激光器芯片短期内无法同时满足高带宽性能、高良率的要求，需考虑采用EML激光器芯片以实现单波长100G的高速传输特性。长光从2010年开始布局磷化铟激光芯片产线，目前10GEML、100mWCW（硅光使用）、单波100GEML等多款产品已向市场送样验证和部分批量供应，应用覆盖接入网、数据中心场景下的10G、100G-800G速率的多种应用。
    布局GaN、SiC芯片的朝阳市场
    1）公司与中科院苏州纳米所合资成立苏州镓锐芯光，该公司已研制出国内首颗氮化镓基蓝光和绿光激光器芯片，填补国内空白，2024年有望建成国内最大的氮化镓激光器芯片量产线。2）长光华芯与清纯半导体合作，成立苏州惟清半导体公司，其未来的产品主要是用于车载SiC主驱的芯片产品，主要为抢抓电动汽车等新能源行业快速发展机遇。
    盈利预测与投资建议
    预计2024-2026年公司归母净利润分别为0.44亿元、0.82亿元、0.95亿元，对应2024-2025年市盈率分别为143倍、76倍，估值较高，但基于公司在单管及巴条芯片的竞争优势，以及布局磷化铟、氮化镓、碳化硅等新业务，有望打开新的成长空间，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：业绩亏损的风险；技术升级迭代风险；客户集中度较高的风险：市场竞争加剧风险；下游恢复、价格不及预期的风险。

Q1整体经营稳健，全年业绩预计保持稳健增长

凯莱英(002821)
    事件概要
    公司2024Q1实现营业总收入14.00亿元，同比下降37.76%（剔除上年同期大订单收入影响后同比增长15.21%）；归母净利润2.82亿元，同比下降55.27％。
    投资要点
    Q1整体经营稳健，小分子业务快速增长
    从利润端对比，2024Q1毛利率43.52％，2019年Q1毛利率44.24％；2024Q1净利率19.97％，2019年Q1净利率19.32％。
    从客户来看，来自跨国大制药公司收入为4.82亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长19.62%；来自中小制药公司收入9.18亿元，同比增长13.02%。
    从业务领域来看，小分子业务收入12.23亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长26.58%，小分子业务毛利率47.34%。新兴业务实现收入人民币1.76亿元，受国内投融资环境持续影响，同比下降29.30%，毛利率17.30%。
    2024年预计将继续保持快速增长
    公司将通过提高运营效率和交付能力，推动整体盈利能力的再平衡，缓解利润率下行压力，同时加速推动全球产能建设，重点储备项目陆续进入生产服务阶段，为后续进入商业化项目供货、形成规模效应奠定良好基础。
    盈利预测
    由于行业需求下滑及新冠大订单不再持续，我们预计公司2024-2026年营业收入为64.83/77.28/96.26亿元（原2024-2025年为110.20/142.56亿元）；归母净利润为9.64/13.60/18.31亿元（原2024-2025年为28.11/36.82亿元）；对应EPS为2.61/3.68/4.96元（原2024-2025年为7.60/9.95元），给予“增持”评级。
    风险提示：新产品推出不及预期风险；客户拓展不及预期风险；医药政策变化风险；产品质量控制风险。

2024一季度迎来开门红，多板块共振前景可期

航发动力(600893)
    事件：公司发布2024年一季度报告。
    报表端多指标向好，多板块共振前景可期
    一季度公司实现营业收入62.72亿元，同比+1.98%；归母净利润1.55亿元，同比+76.04%；扣非归母净利润1.06亿元，同比+444.82%；销售毛利率11.64%，同比-0.34pcts，环比+2.08pcts；销售净利率2.96%，同比+1.21pcts，环比+0.64pcts。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，国内军用市场受益于十四五国防装备跨越式发展需求提升；国内民用市场受益于商发、直升机等配套需求提升；海外市场受益于疫后强劲复苏，三大板块业务并驾齐驱，共同支撑公司业绩增长。
    费用端，2024年Q1季度期间费用5.87亿元，同比-13.17%，环比-30.78%。研发费用0.45亿元，同比-33.74%，主要是课题项目投入减少；财务费用0.59亿元，同比+24.23%，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。期间费用率9.36%，同比-1.42pcts，环比+4.50pcts，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.02%，5.69%，0.72%，0.94%，分别同比变动-0.12，-1.29，-0.39，+0.17pcts，环比变动+1.42，+2.94，-0.14，+0.28pcts。所得税费用0.32亿元，同比+501.56%，主要是公司持有的贵州银行股权价值受市场波动影响确认的递延所得税费用增加。
    资产负债表端，24Q1期末公司货币资金32.87亿元，同比-32.52%；应付票据及账款371.71亿元，同比+19.01%；存货363.07亿元，同比+14.33%。上述指标变动源于公司生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加。我们认为公司在手订单充足，正积极备产备货，未来业绩转化可期。
    新年度业绩有望稳步上行，航发市场多支点持续景气
    根据公司《2023年年度股东大会决议材料》披露，24年经营目标预计实现营收497.62亿元，同比+13.78%。其中主营业务收入491.94亿元，其他业务收入5.68亿元。预计归母净利润15.12亿元，同比+6.36%。随着“十四五”国防装备跨越式发展需求上行，叠加后端维修市场需求攀升，军用航发市场景气度有望进一步提升。民机方面，国航、南航、东航共计300架C919订单将分批落实，国内民机市场有望再上新台阶。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，新年度目标明确，有望充分受益于军民市场需求上行。
    盈利预测与评级：综上所述，我们认为公司一季度迎来开门红，业绩增长超预期。公司积极备产备货，二季度有望迎来交付加速。公司作为国内唯一能研制生产全谱系军用航空发动机的企业，正处于产品交付提速、现有型号需求放量、未来型号pipeline持续、后端维修市场稳步增长的阶段，或将充分受益于国内军民融合发展、海外市场强劲复苏，公司短中长期均具备良好发展趋势。我们预计24-26年归母净利润为17.31/19.51/25.67亿元，对应PE为57.83/51.30/38.99x，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险。

盈利稳健，浆纸一体成效初现

五洲特纸(605007)
    公司发布2024年一季报
    24Q1实现收入17.3亿，同比+37.2%；归母净利润1.3亿，同比+548.8%；扣非归母净利润1.3亿，同比+1023.0%，盈利改善明显主要系1）产品销量增长；2）原材料价格下降、公司推进降本增效。
    提价落地、成本优势显现，Q2盈利预计稳健
    4月公司热转印、格拉辛涨价函落地较为顺利，有效传导浆价上涨；24Q1公司30万吨化机浆产线投产，尚处爬坡阶段，后续成本优势有望逐步显现。盈利同比好转，现金流改善
    24Q1公司毛利率13.0%，同增9.5pct；净利率7.8%，同增10.2pct，环增3.6pct；从费用表现来看，销售/管理/研发/财务费用分别为374/2425/2737/2995万元，分别同增72%/24%/126%/69%。伴随原材料价格下降及管理端降本提效，盈利能力同比改善明显。
    24Q1公司经营性现金流净额为1.7亿，改善幅度较大主要系加大应收账款催收力度所致。
    行业格局优化，产能稳步释放
    2023年公司产能规模持续提升：除江西50万吨（PM10）食品包装纸产线产能继续爬坡外，①浙江新增一条年产2.2万吨数码转印纸产线（PM5）；②江西新增一条年产1.8万吨描图纸产线（PM17）；③江西30万吨化机浆产线于2023年末基本建设完成；④三季度末通过收购五洲特纸（龙游）公司新增工业衬纸产能3.5万吨，对公司提升优势产品市占率，降低原材料成本具有重要意义。
    2024年公司新产能有望落地：湖北基地449万吨浆纸一体化项目一期推进顺利，预计5月底开始调试、6月底前投产；江西基地已规划一条薄纸产线。到2025年末，包含湖北基地一期产能在内，所有新建产线陆续投产后，集团总产能预计实现翻番，衢州、湖口、汉川三地协同发展，资源优势互补利用，产品结构更加科学合理，有效平滑市场波动风险。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司为国内大型特种纸研发和生产企业之一，产能规模稳步提升，浆纸一体成效初现，我们预计24-26年归母净利润分别为5.6/7.2/8.5亿元，对应PE分别为11/9/7X。
    风险提示：原材料成本上涨；新产能投放不及预期；下游需求复苏不及预期；行业竞争加剧等。

持续巩固智能晾晒家居领导者地位

好太太(603848)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入3亿，同增6%；归母0.6亿，同增15%；23A公司收入17亿，同增22%，归母3.3亿，同增50%；其中23Q4收入5.7亿，同增53%，归母0.9亿，同增92%。收入入增长系公司加大线下渠道拓展力度，线上渠道多元化运营，协同增长。
    公司2023年拟派发现金红利1.2亿元，分红率37%；
    分产品看，23A智能家居产品收入14亿，同增26%，毛利率53%，同增5pct；晾衣架产品2.2亿，同增2%；毛利率44%，同增7pct。
    分模式，线下收入6.7亿，同增38%，毛利率48%，同增5pct；线上10亿（占60%），同增14%，毛利率54%，同增6pct。
    23A毛利率增长系（1）全渠道销量同步增长；（2）在2022年降本措施基础上，2023年公司继续深入推动降本增效措施落地，优化生产工艺，合理控制成本，达到降本增效。
    23A公司智能家居产品销量128万套，同增18%；晾衣架产品销量77万套，同减2%。公司通过优化产品结构，加大对智能家居产品推广销售；智能家居产品库存量同增4.5%，系智能家居产品需求增加，电商收入同增6.8%，电商渠道发货时效要求较高，需增加备货库存；晾衣架库存量同减35.92%，系晾衣架产品需求有所减少，为减少库存积压而降低备货量。
    公司24Q1毛利率52%，同增约6pct，净利率19%，同增约2pct。
    持续加大品牌投入，强化中高端形象
    在品牌内容方面，强化智能晾衣机“专业、智能、科技”属性，以爆品力塑造品牌力，巩固晾晒品类第一认知。双品类传播提升智能锁知名度，强化智能锁高性价比、高品质属性。在传播策略方面，选择“大众圈层+垂直圈层”双渗透，通过专业、权威、大众口碑对话C端消费群体，强化互动，紧抓用户心智。
    提升渠道管理效率，深化管理全链路、立体渠道体系
    公司坚持全渠道布局战略，持续强化营销资源整合，推进线上线下协同发展，进一步构建渠道势能。
    线下：深耕传统经销商渠道，通过赋能终端零售提升助力头部市场破局，通过积极布局下沉市场覆盖更多空白城市，巩固领先优势。
    线上：稳定传统电商渠道市占同时，加快突破抖音、兴趣电商等新渠道，一方面增加客户黏性，信息即时交互，另一方面塑造品牌年轻化形象。通过不断深化全渠道营销管理，持续提升渠道管理效率。
    研发技术与产品创新行业领先
    公司已经建立起完善的产品体系，产品开发从单一产品设计过渡到智能家居新品设计、延伸设计与功能设计。同时不断自主研发，推陈出新，坚持不懈地研发新产品、新材料、新工艺、新技术，以提升企业的技术水平和竞争力，使公司的创新水平始终处于行业前列。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司在深入洞察分析行业及市场变化的基础上，确认了未来五年新的发展战略和业务规划，以“领先的智能家居企业”为愿景，聚焦晾晒和智能锁两大核心业务，着力打造五大领先：技术领先、产品领先、品牌领先、渠道领先、服务领先。考虑到公司23年及24Q1业绩增长，销量增长经营效率提升，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为4.1/4.8/5.6亿元（24-25年前值分别为3.9/4.7亿元），EPS分别为1.01/1.18/1.38元/股，对应PE分别为15/13/11x。
    风险提示：原材料价格波动；智能产品推广不及预期；市场竞争激烈、产品价格下降等风险。

洞藏系列势能延续，24Q1利润端表现突出

迎驾贡酒(603198)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司收入/归母净利润分别为67.20/22.88亿元（同比+22.07%/+34.17%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别为23.25/9.13亿元（同比+21.33%/+30.43%）。
    中高档酒高增，结构提升势能延续。23年公司白酒业务收入64.02亿元（同比+23.16%），其中：中高档白酒（洞藏系列等）/普通白酒营业收入50.22/13.80亿元（同比+27.84%/+8.68%），中高档白酒占比同比提升2.87pcts至78.45%。量价角度看，23年公司白酒销量/均价分别同比+16.22%/+5.98%，中高档酒销量/均价分别同比+20.51%/+6.09%，中高档酒销量提升驱动结构提升。24Q1公司白酒业务收入22.38亿元（同比+22.12%），其中：中高档白酒/普通白酒营业收入18.81/3.57亿元（同比+24.27%/+11.90%），中高档白酒占比同比提升1.45pcts至84.07%，产品结构升级势能延续。
    省内收入占比提升&经销商平均规模增长显著。23年省内/省外收入分别为45.17/18.84亿元（同比+31.51%/+6.90%），省外占比同比降低4.48pcts。23年经销商数量增加51家至1385家，平均经销商规模同比+18.63%至462.20万元/家，其中省内/省外平均经销商规模分别为617.12/288.54万元/家（同比+23.79%/+5.59%）。24Q1省内/省外收入分别为17.70/4.68亿元（同比+30.15%/-0.98%），省外占比同比降低4.88pcts。24Q1经销商数量同比增加51家至1390家，平均经销商规模同比+17.64%至160.99万元/家，其中省内/省外平均经销商规模分别为235.96/73.14万元/家（同比+19.91%/+0.26%）。
    结构上行驱动盈利水平提升，现金流&预收均表现优秀。23年公司毛利率/归母净利率分别同比+3.35/+3.07pcts至71.37%/34.04%，销售费用率/管理费用率分别同比-0.51/-0.36pcts至8.65%/3.11%，盈利水平提升主因结构上行叠加费用率下降。24Q1公司毛利率/归母净利率分别同比+3.91/+2.74pcts至75.09%/39.27%，结构升级带动毛利率提升，24Q1销售费用率/管理费用率分别同比+0.31/-0.26pcts至6.72%/2.34%；经营性现金流同比+26.69%至6.20亿元；合同负债环比/同比-2.19/+0.14亿元至5.15亿元，蓄水池充足。
    洞藏系列势能持续释放，利润端弹性可期。预计24-26年公司收入分别为82.3/100.1/118.0亿元，归母净利润分别为28.7/35.1/42.3亿元，对应PE为20.7X/16.9X/14.0X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品结构高端化不及预期；省内市场竞争加剧。

长期发展韧性凸显

稳健医疗(300888)
    公司发布2023年年报及24年一季报
    24Q1收入19.09亿同减18.8%；归母1.8亿同减51.6%；扣非1.4亿同减53.5%；
    23Q4收入21.75亿元，同减41.4%；归母净利-15.67亿元，同减491.4%；扣非归母-2.09亿元，同减150.7%；
    公司23Q3归母净利较高、23Q4归母净利较低主要原因系①23Q3确认城市更新改造项目处置收益13.6亿元；②23Q4因城市更新项目暂缓推进，公司冲回了前述项目处置收益13.6亿元。23Q4归母净利润剔除城市更新改造的因素后仍然亏损主要系①商誉减值损失1.88亿元；②处置感染防护产品库存及相关设备产生的净损失较大。
    23A收入81.85亿元，同减27.9%；归母净利5.8亿元，同减64.8%；扣非归母4.12亿元，同减73.6%。
    23年业绩减少主要系（1）受公共卫生事件影响，感染防护产品市场需求大幅下降，营业收入比上年减少约38.2亿，故导致公司归母净利润大幅下滑；（2）公司2023年处理感染防护产品和处置感染防护生产设备，减少归母净利润约2.5亿元；（3）公司商誉减值。
    2023年公司合计派发现金股利2.92亿元，分红率50.3%。
    分品类，1）医用耗材中：传统伤口护理与包扎产品、端伤口敷料产品、手术室耗材产品、感染防护产品、健康个护产品、其他产品收入分别为11.53、5.95、5.55、9.12、2.99、3.47亿元，分别同增+7%/+28%/+18%/-81%/-5%/+89%。2）健康生活消费品中：干湿棉柔巾/卫生巾/其他无纺制品/婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品收入分别为
    3%/+4%/-3%/+0.3%/+22%/+17%。
    作为核心热门产品，干湿棉柔巾销售额稳步提升，市场占有率保持领先；得益于线下销售的恢复，更重视体验感的成人服饰及其他有纺制品（以床上用品、卫浴用品为主）增速亮眼。剔除感染防护产品，常规医用耗材业务实现营业收入29.5亿元，消费品业务实现营业收入42.6亿元，同比分别增长17.3%和6.4%，体现出了稳健医疗长期发展的韧性。
    23年毛利率49%，同增1.6pct；净利率7.7%，同减7.1pct
    23年公司总费率37.2%，同增10.3pct。其中，销售费率25.5%，同增7.5pct；管理费率8.5%，同增2.9pct；财务费率-0.8%，同增0.3pct，主要系汇兑收益减少所致；研发费率3.9%，同减0.4pct，主要系研发投入减少所致。
    医用耗材：感染防护产品高基数影响显著，常规品业务稳步发展2023年在感染防护产品上一年高基数、今年市场需求大幅下降的影响下，医用耗材营收38.6亿，同减47%。另一方面，作为业务基本盘，常规医用耗材业务实现营业收入29.5亿同增17%。
    通过收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的，公司在高端伤口敷料、注射穿刺类耗材、乳胶手套、避孕套等领域增加产品线，有力地完善了产业布局。
    渠道方面，公司C端业务积极发展，年内电商及国内药店分别营收6.3亿元及3.3亿元，占医疗板块收入比重合计24.7%。国内电商爆品策略更加清晰与聚焦；跨境电商高速成长，在跨境电商亚马逊平台上核心大单品类目排名持续保持领先。国内药店方面，期末已覆盖OTC药店19万余家，年内新增4万余家，拓展效果显著。
    健康生活消费品：产品优势突出，拓店提效显著
    2023年全棉时代不断夯实品牌建设，聚焦三大场景，践行爆品策略，23年营收42.6亿；在上年基数并未明显偏低的情况下，同增6.4%，较2019年增长41.7%，体现出较强的发展韧性。
    渠道方面，全棉时代多元化布局线上、线下渠道，线上包括天猫、京东、唯品会等传统第三方平台，抖音、小红书等兴趣电商平台以及官网、小程序等自有平台；线下以一二线城市直营加密，核心三四线城市加盟为策略；同时通过线下体验、线上复购的模式，多渠道深度融合，多平台优势互补。2023年在全渠道布局基础上，全棉时代积极拓展线下优质连锁商超和即时零售业务；线上深入布局抖音赛道，精细运营。截止23年末全域会员人数约5242万人，同增21%。
    2023年线下市场加速恢复，线下门店成为拉动全棉时代营收增长的主力渠道。23年线下门店营收13.6亿同增18.7%。公司积极拥抱数字化变革，利用智能货架等工具，依据店铺类型的不同调整陈列，以柜效、品效为抓手，逐步探索坪效提升方式，年内门店坪效取得约15%的同比增长。
    同时，按照既定的拓展策略，公司积极加速开店步伐，23年内，新开门店数量84家（新开直营店42家、加盟店42家），截止23年末，公司线下门店数量达到411家（其中直营店337家，加盟店74家）。
    2023年全棉时代继续深耕线上渠道，提升精细化运作能力，聚焦新品、热门款矩阵，加强品类之间互相渗透，通过品牌活动、内容社群、会员体系等深度运营方式，提高拉新转化率与老客复购率。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    考虑到感染防护产品市场需求下降，我们调整预测，预计公司24-26年收入分别为87.62/97.34/104.02亿元（24-25年前值分别为112/124亿元），归母净利分别为9.5/10.8/11.9亿元（24-25年前值分别为16.5/18.8亿元），EPS分别为1.62/1.84/2.02元/股，对应PE分别为19/17/15X。
    风险提示：原材料成本上升；门店店效增速放缓；终端消费疲软，新冠疫情反复等风险。

打造智能化先行优势，构建均衡合理销售结构

箭牌家居(001322)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入11亿，同增2%；归母净利-0.9亿；23A收入76亿，同增2%，归母净利4.2亿，同减28%；其中23Q4收入24亿，同增5%，归母净利1.4亿，同减20%。2023年公司智能坐便器收入15.6亿同增12%，占总20%，同增2pct。
    2023年初公司基于对市场判断和竞争需要，加速新品开发提高产品竞争力，同时相应调整销售政策，全渠道加大产品促销力度抢占市场份额，并加快推进内部降本工作；由于价格因素影响高于降本贡献，对毛利率和盈利水平产生影响。2024Q1均价延续23Q4价格水平，国内毛利率环比有所增长但同比减少。
    公司2023年拟派发现金红利1.3亿元（含税），分红率30%；
    分产品看，23A卫生陶瓷收入37亿，同增7%，毛利率29%，同减6pct；其中智能坐便器毛利率30%，同减6pct；卫生陶瓷23A销售量902万件，同增14%；
    龙头五金收入21亿，同增2%；毛利率27%，同减4pct；销售量1573万件，同增7%；
    浴室家具收入8亿，同减5%，毛利率27%，同减5pct。
    分模式，23A经销（包括经销零售、电商、家装及工程）收入66亿，同减1%，毛利率27%，同减5pct；直销10亿，同增20%，毛利率34%，同减5pct；23A公司电商收入16.1亿元，同增6.7%，其中直营电商8.0亿，同增15.3%，经销电商收入8.1亿元，同减0.73%；
    23A家装渠道收入11.4亿，同增9.5%，其中经销家装11.4亿元，同增9.4%。23A工程渠道收入18.8亿，同增1.5%，其中经销工程16.6亿元，同减2%。分地区，境内75亿，同增0.6%，毛利率29%，同减4pct；境外1.3亿，同增238%，24Q1收入同比增长，但整体占比仍较低。
    截至2023年末，终端门店网点合计17,567家（增长的网点类型主要为家装店和下沉渠道网点）。2023年公司经销零售（门店）收入29.5亿元，同减3.47%。
    公司24Q1毛利率24%，同减约6pct，净利率-8%，同减约8pct。
    坚定智能化方向，打造智能化先行优势
    自2006年研发智能坐便器开始，公司持续推动智慧家居产品研发，以“智慧生活”为产品主线，陆续推出了智能花洒、智能浴室镜、智能龙头、智能浴室柜、智能淋浴房等智能产品，持续完善智能卫浴品类。2023年公司推出“智慧生活新提案”，由智能健康科技、智能场景等产品套系组合而成，包含X7ZOOM智能坐便器、H2智能坐便器、Eason伊森系列、MOON盈月系列、DOMINO组合式智能镜柜等科技新品，不仅融入丰富智能科技元素，同时也深植人性化的设计理念，体现了对用户体验的深切关怀。
    坚持零售为主推进全渠道营销，构建均衡合理的销售渠道结构
    公司持续推动经销商布局销售空白区域，完善终端门店布局，加快渠道下沉，扩大销售覆盖范围，在区域范围内构建更完整、辐射能力更强的终端营销体系，实现市场的广度和深度覆盖，巩固和提升市场份额。
    在电商渠道布局方面，公司自建电商运营团队并同时和电商经销商长期合作，开展直营电商和经销商电商业务，为此，公司制定了“1+N”的多店铺矩阵战略，即1家全品类官方旗舰店和多家品类专卖店联动，全品类旗舰店用以展示公司最具有核心竞争力的、技术领先的品牌产品；专卖店则从产品功能、产品款式以及价格区间来对产品品类进行充分细分，并提供全流程的专业化服务。
    公司积极把握渠道流量变化趋势，积极拓展家装渠道，与全国性头部家装公司达成战略合作并由各地经销商落地实施，同时，公司各区域服务人员协同经销商开展“家装城市合伙人”等活动以开拓当地中小微家装企业，并提供专项产品方案。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    2024年公司将基于用户需求，继续提升产品规划能力，打造旗舰产品，推进产品线的调整；加快新品上市和门店升级，优化销售结构；加速渠道下沉和海外出口，拓宽销售渠道，持续完善全渠道布局；加快推进降本增效工作，提升公司的盈利能力。根据23年报及24年一季报，考虑地产数据低迷，后周期消费需求疲软，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为4.8/5.6/6.7亿元（24-25年前值分别为5.89/7.16亿元），对应PE分别为18/16/13X。
    风险提示：市场竞争加剧；房地产市场波动以及消费者需求放缓；原材料价格波动风险。

24年加强中高端产品投入，期待兼系新品拉动增长

口子窖(603589)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司收入/归母净利润分别为59.62/17.21亿元（同比+16.10%/+11.04%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别为17.68/5.89亿元（同比+11.05%/+10.02%）。
    高档酒量价齐升奠定基本盘。23年高档白酒/中档白酒/低档白酒营业收入56.78/0.76/0.95亿元（同比+16.58%/-19.76%/+0.72%）；高档白酒占比97.08%，同比+0.81pcts。量价角度，23年公司高档酒/中档酒/低档酒销量同比+13.40%/-25.45%/-9.05%至3.10/0.22/0.35万千升，均价同比+2.81%/+7.64%/+10.74%至18.33/3.40/2.67万元/千升。23年高档酒量价齐升拉动公司营收增长。24Q1高档白酒/中档白酒/低档白酒营业收入16.69/0.24/0.43亿元（同比+10.57%/-12.22%/+85.57%）；高档白酒占比96.18%，同比-0.62pcts。
    省内增长由单商规模提升驱动，省外增长由招商驱动。23年省内/外收入分别为49.02/9.47亿元（同比+17.53%/+6.56%），省内占比提升1.37pcts。2023年省内/省外经销商数量分别净+18/+74家至496/455家，商均规模分别同比+13.27%/-10.77%至988.24/208.15万元/家，省内增长由单商规模提升驱动，省外增长由招商驱动。24Q1省内/外收入分别为14.84/2.51亿元（同比+11.77%/+8.51%）；省内/省外经销商数量分别净-8/+74家至496/466家，商均规模分别同比+13.58%/-8.72%至299.16/53.93万元/家。
    高档酒占比提升贡献毛利率提升，费用率提升导致利润端阶段性承压。23年：公司毛利率/归母净利率分别同比变动+1.03/-1.32pcts至75.19%/28.87%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+0.25/+1.61pcts至13.88%/6.83%。23年公司广宣费用占销售费用比例下降3.90pcts至45.56%，而促销及业务费占销售费用比例提升3.01pcts至42.55%。管理费用率提升幅度相对较大，主要系股权激励费用、咨询费等阶段性高增。24Q1公司毛利率/归母净利率分别同比变动-0.15/-0.31pcts至76.48%/33.34%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.59/+0.09pcts至12.06%/5.31%；合同负债（含预收款）同比/环比分别-15.71%/-5.57%至3.75亿元。24年聚焦重点市场，强化中高端产品培育，期待兼系列成长为战略大单品。考虑公司兼系列新品仍处于市场导入期，对收入增长贡献有限，我们调低24-25年盈利预测并新增26年盈利预测，预计24-26年公司收入分别为67.0/74.5/82.1亿元（24-25年前值70.1/80.5亿元），归母净利润分别为19.2/22.0/24.7亿元（24-25年前值21.5/25.2亿元），对应PE为13.4X/11.7X/10.4X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；产品迭代不及预期；渠道改革不及预期。

季报点评：全国化、次高端战略推进顺利，费用优化有望持续贡献利润弹性

古井贡酒(000596)
    【业绩】2023年公司收入/归母净利润分别为202.54/45.89亿元（同比+21.18%/+46.01%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别为82.86/20.66亿元（同比+25.85%/+31.61%）。【分红率】2023年拟现金分红率51.83%（22年为50.45%）。【经营计划】2024年公司计划实现营业收入244.50亿元，较上年增长20.72%；计划实现利润总额79.50亿元，较上年增长25.55%。
    年份原浆势能不减，产品结构持续升级。23年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营业收入154.17/20.16/22.06亿元（同比+27.34%/+7.56%/+0.87%），其中年份原浆占比提升3.62pcts至78.50%。量价角度看，23年公司酒类销量/吨价分别同比+3.16%/+17.75%，其中年份原浆销量/吨价同比+20.63%/+5.57%，年份原浆量增为主。
    多区域齐发力，全国化战略推进顺利。分区域看，华北/华中/华南收入分别为18.43/171.07/12.83亿元（同比+39.01%/+19.17%/+26.89%），其中华中占比同比-1.42pcts至84.46%。渠道方面，经销商量质双升推动营收增长，2023年经销商数量增加242家至4641家，平均经销商规模同比+14.86%至436.40万元/家。
    结构升级与费用优化共振，利润端持续释放增长弹性。2023年公司毛利率/归母净利率分别同比变动+1.90/+3.85pcts至79.07%/22.66%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-1.09/-0.23pcts至26.84%/6.75%；经营性现金流同比+44.67%至44.96亿元；合同负债同比+69.50%至14.01亿元。毛利率提升预计主要系年份原浆系列更高毛利产品占比提升拉动。24Q1公司毛利率/归母净利率分别同比变动+0.68/+1.09pcts至80.35%/24.93%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-1.66/-0.68pcts至27.18%/4.79%；经营性现金流同比-20.29%至24.54亿元，Q1末公司合同负债同比-2.70%至46.17亿元。
    规模效应+费用结构优化之下24年利润弹性依然可期。预计24-26年公司收入分别为247.4/295.3/347.5亿元，归母净利润分别为59.1/74.9/92.6亿元，对应PE为24.6X/19.4X/15.7X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期；省内市场竞争加剧。

AI设计工厂开启变革

尚品宅配(300616)
    公司发布2023年年报及2024年一季报
    24Q1收入7.8亿，同减4.0%；归母净利润-0.9亿，同增9.2%；扣非归母净利润-0.9亿，同增9.2%%；
    23Q4收入13.9亿元，同减10.7%；归母净利润0.6亿元，同减20.1%；扣非归母净利润0.6亿元，同减1.3%。
    23年公司收入49.0亿元，同减7.8%；归母净利润0.6亿元，同增40.1%；扣非归母净利润0.4亿元，同增325.4%。
    23年拟派发现金红利2.0亿元（含税），分红率305%。
    分产品看，公司2023年定制家具产品35.1亿，同减8.6%，毛利率36.7%，同增1.7pct；配套家居收入7.1亿，同增8.2%，毛利率19.4%，同减3.4pct；打造行业首个AI设计工厂，开启家居行业生产力大变革
    公司凭借多年深入的AI技术布局，基于技术研发实力和积累的海量数据库，打造出行业首个AI设计工厂。AI设计工厂是AI人工智能驱动的云端虚拟设计工厂，从传统单店承接全部设计服务，转变为店面承接需求，是工厂集中设计交付产物，店面拿到交付产物做销售的创新模式。
    AI设计工厂能够帮助门店和设计师解决全品类兼容设计和销售难题，降低了对店面设计能力的要求，便于门店实现扩张发展，这将再一次改变家居行业的商业模式，开启家居行业生产力大变革。
    持续优化渠道布局，推出“9城500店”计划
    公司对于自营城市，坚持执行1+N+Z城市发展模型，有序将直营店转加盟和优化，保留少量直营大店为整个城市做展示共享，同时更多地发展自营加盟店，并在物流、交付等维度帮助加盟商在多种渠道进行业务拓展。
    对于加盟渠道，公司继续加大招商和开店力度，尤其空白城市的开拓，着重招大商、总经销商，增加对大商、总经销商的支持和倾斜。
    截至2023年期末，公司直营门店数量为46家，自营城市加盟店数量为285家；公司加盟店数量为2005家（含自营加盟店，其中新开加盟店463家）。2024年，公司将持续发展自营加盟，推出“9城500店”的青年创业筑梦计划，加盟商与直营大店共享物流、共享安装、共享售后，降低加盟商门槛和风险。
    自营整装深耕广佛深，积极开拓存量市场
    面对存量房市场，公司在广佛深三地通过自营整装进行覆盖和深耕，持续夯实强化整装数字化能力；在其他城市公司积极发展HOMKOO整装云会员，推动各地会员以“定制+配套”开拓市场。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    公司持续开拓空白城市，打造行业首个AI设计工厂有望赋能家居产业，考虑到24年地产环境压制下调，公司当前开店提速，预计25年新店贡献逐步增加，盈利有所改善，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为1.8/2.6/3.4亿（24-25年前值分别为1.90/2.30亿元），对应PE分别为17/12/9X，维持“增持”评级。
    风险提示：渠道扩张不及预期；AI设计工厂落地不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争加剧。

业务多元化布局，盈利有望复苏

凯文教育(002659)
    K12国际教育为主，素质教育和现代职教为翼
    公司自完成教育业务转型后，一直把为学校提供运营支持服务作为主营业务，目前主要为北京海淀凯文学校和北京朝阳凯文学校提供运营服务。将素质教育业务边界从校内拓展到校外，响应国家政策积极布局职教赛道。海淀区国资委下属的教育类上市公司，公司利用和整合优质的教育资源和资产开展基础教育服务。
    业务多元化布局，盈利能力逐步修复
    24Q1营收0.77亿元，同增12.93%。2019-23年凯文教育营收分别为7.95、3.21、2.84、1.72以及2.54亿元，公司收入主要来源于K12学费收入以及餐饮收入，收入自2019年减少主要反映（1）疫情影响；（2）2021年民促法影响。24Q1归母净利润为-0.04亿元，同增66.66%。
    公司早期按照重资产策略布局经营学校业务。后期由于受到政策、市场等外部原因的影响导致招生不及预期，以及重资产经营下折旧摊销和贷款利息对公司业绩造成了拖累。目前经营性现金流为正，每年也会偿还一定的本金和利息，贷款存量已减少。24Q1公司毛利率为26.72%，随着朝阳凯文学校学生人数增长、学费增加、素质教育与职教规模的持续扩大，公司毛利率有望进一步增强，带动公司扭亏为盈。
    政策支持公司业务发展，市场潜力有望释放
    国家支持并规范民办教育发展，强调扩大优质教育资源供给，整体上看，教育留学培训、营地教育出现复苏迹象，素质教育和教育出海也有新的契机。素质教育领域持续受到政策鼓励，素质教育培训行业拥有良好的市场空间。根据多鲸行研发布的《2022年素质教育行业报告》预测，2023年国内素质教育潜在市场规模将突破4787亿元。职教密集政策支持，产教融合成为趋势，国家产业结构升级推动应用型人才需求，产教融合成为职教关键。
    K12业务双轨运营，素质教育职教齐头并进
    海淀凯文学校教学成绩凸显，学生取得优异升学成绩。学生收到美国前十名的学校和牛津剑桥的offer，提高学校的声誉度。持续向高水平竞赛冲刺，形成了「社团+学科组+专业团队」“三位一体”的备赛结构。朝阳凯文精品素质高中正式开学，有望推动学校发展，加快提升朝阳学校学生规模。
    凯文素质教育主要围绕两所凯文学校打造了凯文体育、凯文艺术及凯文营地。凯文艺术方面与多方建立了良好的合作关系，在艺术、体育等领域公司积累了优质的素质教育资源。凯文体育发挥企业优势，打好“青训教育”重要板块，完善冰雪运动教育资源，积极拓展多元经营模式。公司预计2024年暑假各类业务板块收入及服务人次会有更大幅度的增长。
    公司积极开拓了职教产教融合业务。与多家细分领域龙头签订合作协议，为国内高校产教融合赋能，开设人工智能、大数据、元宇宙等新兴热门专业。职教学生人数有望增长，毛利可观。
    首次覆盖，给予“买入”评级。
    公司作为海淀国资委下属的教育类公司，依托海淀区丰富、优质的教育资源，一直以教育为主营业务。伴随盈利能力逐步恢复、素质教育培训业务逐步发展、职教产教融合推进，市场份额有望持续提升。我们预计公司24-26年收入分别为3.61/4.72/6.01亿元，归母净利润分别为0.11/0.46/0.87亿，EPS分别为0.02/0.08/0.15元/股，PE分别为210/51/27x。
    风险提示：行业政策变动风险，市场竞争加剧风险，折旧摊销拖累业绩表现风险，公司流通市值较小的风险，测算具有主观性风险等。

四大智能战略持续提升生产效率

王力安防(605268)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入4亿，同增10%；归母0.2亿，同增5%，扣非后0.1亿，同增-35%；23A收入30亿，同增38%，归母0.6亿，同增227%；其中23Q4收入11亿，同增85%，归母-0.4亿，扣非后-0.3亿。
    公司现拥有长恬、武义、四川、杭州（新增）四大基地，通过“四大智能”战略实现提升产品品质、缩短生产周期、降低生产成本、确保安全生产。其中，长恬基地为募投项目，2021年底试投产2023年产能提升，2023年生产115.28万樘/把，同增38%；武义基地受生产调配安排，2023年生产产品43.29万樘，同减16.79%；四川基地生产55.0万樘，同增57.3%；杭州基地主要生产智能锁，为2023年新增基地，生产智能锁5.6万把。
    2023年钢质安全门外协数量45.5万樘，同增49.22%；其他门外协数量9.9万樘，同增149.76%；智能锁外协数量17.59万把，同增30.3%。
    公司2023年拟派发现金红利1.3亿元（含税），分红率241%；
    分产品，23A钢质安全门收入20亿，占公司门锁制造业收入68%，同增26%；其他门7亿，同增82%；智能锁2亿，同增30%；
    分渠道，23A电商收入0.63亿，同增19%，毛利率56%，同增7pct；工程14.9亿，同增61%，毛利率26%，同增3pct；经销13.3亿，同增18%，毛利率28%，同增2pct。
    公司24Q1毛利率23%，同增约-4pct，净利率3.6%，同增约-0.2pct。
    在提升长恬和四川基地产能基础上，对产品规划/研发/交付/质量/供应链/服务进行全面规划
    1、推进智能生产制造设备进驻，优化和复制智能产线，提升产线生产效率，持续提升长恬生产基地和四川生产基地产能，实现提高产品品质，降低生产成本，缩短生产周期，降本增效。
    2、以品质、成本、销量为衡量指标，推进安全门、智能锁SKU精简；加大门锁研发投入，开发新工艺、新材料、新技术，聚焦打磨旗舰店产品，持续推出新产品。
    3、拓展工厂工程、零售切换能力，落实责任，提升订单完成及时率和交付及时率；引进专业人才，导入质量管理体系，提升质量细节；提升供应质量，敏捷供应，降低成本；加强服务培训，实现客诉快速响应机制。
    营销团队继续深入终端，为经销商、工程商赋能
    1、对战略工程客户现状梳理、分级，提升重点客户份额占比；深耕高端项目，提高客单值；公司将延续采用安全门带动木门、智能锁等产品的策略，新增合作产品品类，增加销售额。
    2、已合作的区域性重点地产客户，着重提升客户份额占比；业务团队持续开发区域性重点地产客户，直营团队助力项目落地；借助当地经销商关系网优势，获取工程项目信息，同时重视安置房项目。
    3、聚焦优势区域，打造样板案例传播；拓展公司产品品类，打造热门精品，减少产品SKU；提升专业性，快速响应服务，助力完成品类销售目标。4、通过“金种子计划”、数字化营销推广、旗舰产品持续推出、金牌导购孵化、开店补贴支持等组合策略，扩大经销商队伍，支持和赋能经销商，并为经销商组织大型训战项目，提升经销商销售技能，提高成交率。
    更新盈利预测，维持“增持”评级
    公司主营安全门等门类产品以及机械锁和智能锁等锁具产品的研发、设计、生产、销售和服务，主要产品为钢质安全门、其他门、智能锁。公司拥有国内先进的门、锁业生产线和完善的营销服务体系，并与华润、华发、龙湖、保利、万科、金地、新城等国内知名房地产企业建立了紧密的合作关系，成为中国房地产500强首选供应商。考虑到房地产行业景气度恢复较为疲软，复苏动能有限，我们预计公司24-26年归母净利分别为2.25/3.11/4.18亿元（24-25年前值为2.57/3.29亿元），EPS分别为0.51/0.71/0.95元/股，对应PE分别为16/12/9X。
    风险提示：宏观经济周期波动的风险；行业和市场竞争加剧的风险；房地产行业波动的风险；毛利率下滑的风险等

Q1靓丽延续，店中店提速，从制造到品牌

匠心家居(301061)
    公司发布2023年年报及2024年一季报
    24Q1收入5.6亿，同比+31%，归母净利润1.2亿，同比+58%，扣非归母净利润1.1亿，同比+83%
    23Q4收入4.7亿，同比+32.0%，归母净利润8483万，同比+9.2%，扣非归母净利润7465万，同比+22.4%；
    23年收入19.2亿，同比+31.4%，归母净利润4.1亿，同比+21.8%，扣非归母净利润3.6亿，同比+23.1%；公司23年开启补库，TOP10客户（除一名非美客户）交易金额上涨比例4.2%-654%。
    23年公司累计现金分红1.28亿，分红比例31%；年末以资本公积转增股本的方式向全体股东每10股转增3股，预计转增3840万股。
    分产品，23年电动沙发收入14.3亿，同比+46.3%，其中量/价分别同比+39.1%/+5.2%，毛利率33.0%，同比-1.0pct；
    电动床2.9亿，同比+5.0%，其中量/价分别同比-3.0%/+8.2%，毛利率36.7%，同比+3.5pct。
    产品实力强劲，客户资源加速拓展
    24Q1公司前十大客户均为美国客户（70%为零售商），其中大多数与公司的交易金额上涨比例从1.71%到513.88%，其中4位客户上涨比例超过50%。公司客户资源加速拓展，23年/24Q1分别获得34/24位新客户（32/24位零售商），其中5位/2位属于“全美排名前100位家具零售商”。公司产品设计、功能、外观、品质及服务得到客户认可，新增大部分客户为现有客户推荐、转介获取。
    新品研发持续赋能零售客户，MotoLiving产品自23年8月底开始出货，于当年10月底、11月初陆续进入零售商店；23年10月及24年1月展会的新品加上新产品技术审核、原材料准备的时间，陆续在23年12月下旬及24年年初才开始发货。截至24年3月底公司共收到MotoLiving来自45个客户的上千万美金订单。
    大面积展厅&电梯广告加速品牌露出，店中店打开OBM成长空间
    公司看到持续在拉斯参展的意义及扩大展厅面积、提升展厅形象的必要性，为响应客户评价，23年两次拉斯展会（1月和7月）之后公司开始规划扩大拉斯展厅；24年1月，经过近一年的努力沟通和近两个月的准备，公司顺利迁入了位置更好、面积有3倍之大（1,500多平米）、更利于展示及陈设的全新拉斯展厅（B800），紧挨着自动扶梯，又同时处于距离电梯最近的位置，瞬间提升了展厅、公司及品牌的形象。
    最近几次高点展会公司做定向户外广告，经过几年排队等候，24年4月高点展览会公司拿到电梯室内广告的机会，我们认为有利于进一步加强行业内宣传。
    此外，公司后续会继续走访更多的零售门店，了解MOTO产品的销售及现场陈列情况，及时测试与验证品牌建设的初步成果，公司预计Q2、Q3品牌建设成果可以在市场上显现，我们预计店中店推进有望打开估值及成长空间。
    降本提效推进，盈利能力持续提升
    24Q1公司毛利率33%，同比+3pct，净利率22%，同比+4pct；23年公司毛利率34.0%，同比+1.4pct，净利率21.2%，同比-1.6pct。此外，公司正加大越南生产基地制造能力，强化供应链、运输和仓储管理能力来降低关税及政策等风险。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    24年公司新产品+新客户+新品牌同步发力，考虑到23年业绩高增，订单状况良好，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为4.9亿/6.0亿/7.1亿（24-25年前值分别为4.7/5.6亿元），对应PE分别为19X/15X/13X，维持“买入”评级。
    风险提示：店中店拓展不及预期，大客户销售份额下降，销售费用投放增加，海外需求不及预期等

24Q1改善势能延续，期待全年业绩修复弹性

水井坊(600779)
    6.00%/+4.36%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别为9.33/1.86亿元（同比+9.38%/+16.82%）。【分红率】23年公司现金分红率预计为35.03%，22年为30.07%。【业绩目标】主营业务收入和净利润均保持增长。
    23Q4环比持续改善，天号陈放量拉动中档酒高增。23年高档/中档产品营业收入46.71/2.05亿元（同比+3.73%/+64.08%），高档白酒占比同比-1.50pcts至95.80%。量价角度看，23年公司酒类销量/吨价分别同比+3.95%/+1.36%，其中：①高档酒价增驱动：23年高档酒销量/吨价分别同比-0.96%/+4.73%；②中档酒量增驱动：23年天号陈新品放量带动中档酒销量同比+71.42%至0.13万吨。24Q1高档/中档产品营业收入7.97/0.74亿元（同比-0.58%/+62.38%），其中，高档白酒占比同比-3.13个百分点至91.47%。
    聚焦发展市场拓门店，深耕重点市场谋增量。23年经销商数量增加5家至55家，经销商平均规模同比-4.22%至8864.79万元/家。23年公司聚焦重点市场，强化消费者培育和终端建设，臻酿八号有效门店新增9000家，助力臻酿八号规模提升。24Q1经销商数量同比增加5家至56家，经销商平均规模同比-6.36%至1556.79万元/家，24年公司继续加大核心市场布局，销售网点增加有望助力经营目标达成。
    中档酒放量毛利率阶段性承压，费用投放结构持续优化。23年公司毛利率/净利率分别同比变动-1.33/-0.40pcts至83.16%/25.62%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.96/-0.29pcts至26.40%/7.31%；23年公司毛利率下降预计主要系中档酒占比提升。24Q1公司毛利率/净利率分别同比变动-2.70/+1.27pcts至80.47%/19.96%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+3.15/-0.70pcts至35.06%/9.47%；经营性现金流-1.02亿元；合同负债同比+15.32%至11.51亿元，业绩“蓄水池”充足。
    经营拐点已现，期待修复弹性持续释放。考虑白酒商务消费复苏节奏，我们下调24-25年盈利预测，预计24-26年公司收入分别为55.8/62.1/68.4亿元（24-25年前值为57.0/65.7亿元），归母净利润分别为14.3/16.4/18.4亿元（24-25年前值为15.3/18.1亿元），对应PE为15.8X/13.8X/12.3X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；高端化推进不及预期；全国化推进不及预期；终端拓展不及预期。

一季度业绩景气上行，军民共筑双翼齐飞

中航西飞(000768)
    事件：公司披露2024一季度业绩
    报表多指标向好，军民协同前景可期。
    24Q1公司实现营收84.55亿元，同比+6.45%；实现归母净利润2.72亿元，同比+15.67%；实现扣非归母净利润2.77亿元，同比+24.52%。我们认为，受益于公司主力产品处于交付上行阶段，叠加军民大中型飞机市场景气度较高，24Q1公司业绩持续增长，公司展现出稳健的发展态势，前景向好。
    资产负债端，24Q1公司货币资金83.89亿元，比23年末减少56.54%；预付款项32.63亿元，比23年末增加46.86%；存货254.72亿元，比23年末增加9%。上述指标变动源于采购增加，我们认为公司正积极备产备货，未来业绩转化可期。
    股权激励助力业绩上行，商飞落地提升长期景气度
    公司2024年4月1日公告《2023年年度董事会工作报告》，明确了24年年度经营目标即实现营业收入451亿元，同比+12%。回望2022年11月公司首次股权激励落地，标志着公司10年期长期激励计划正式启动。我们认为，公司持续推进全价值链成本管控，降本增效空间大，叠加股权激励致使管理层积极性增强，经营业绩有望迈入长期改善轨道。伴随国航、南航、东航共300架C919订单按节奏交付、公司业绩有望再上新台阶。
    关联交易预计持续增长，反映下游需求景气度高
    根据公司发布的《2024年度日常关联交易预计公告》，2024年公司预计向航空工业集团等关联方采购额为247.85亿元，比23年预计额同比+22.09%；预计向关联方销售额7.46亿元，比23年预计额同比+10.28%。2024年4月2日，公司与关联方航空工业集团签订《日常关联交易框架协议》，为公司24年科研生产经营工作提供保障。我们认为，公司关联交易增加体现下游客户需求旺盛，新年度产品订单有望持续增长。
    军民共筑双翼齐飞，国内外布局走向世界
    国内，军用领域，公司产品涵盖我国主要军用大中型运输机、轰炸机系列型号，随着“十四五”国防装备跨越式提升、战略空军装备需求上行，公司业绩有望进一步释放；民用领域，公司零部件民品覆盖了所有国产民用大中型飞机主力型号，是新舟、C919、AG600、ARJ21等型号飞机核心零部件的研制单位。国外，公司深入布局国际转包生产业务，是波音、空客部分型号飞机的零部件制造商。我们认为，公司作为军民用中大型飞机研发制造龙头平台，能够统筹整机与转包两大业务、国内和国际两个市场，有望充分受益于军用方面国防装备跨越式发展与民用市场需求提升。按照航空工业“探索一代、预研一代、研制一代、生产一代”的战略，西飞远期或有新型号接力放量，有望形成新的业绩支撑。
    盈利预测与评级：综上所述，公司作为我国大中型飞机龙头企业，有望充分受益“十四五”国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加国产大飞机需求持续旺盛，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。考虑公司研发增长以及C919订单交付尚属早期，我们将公司归母净利润预测由24-25年15.03/20.60亿元略微下调为11.68/16.23亿元，并新增26年归母净利润预测23.16亿元，对应PE58.21/41.92/29.37X，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险。

产业链纵深布局持续推进，海内外市场两翼齐飞

航宇科技(688239)
    事件：公司披露2023年度以及2024一季度业绩
    报表端多指标向好，海内外协同发展公司景气度高
    2023全年公司实现营收21.04亿元，同比+44.69%；归母净利润1.86亿元，同比+1.21%；扣非归母净利润1.59亿元，同比-5.65%。2024Q1期内公司实现营收5.78亿元，同比+3.21%；归母净利润0.6亿元，同比+10.36%；扣非归母净利润0.5亿元，同比+5.39%。我们认为，受益于国内外航空装备及燃气轮机市场高景气度，公司业绩持续增长，公司展现出稳健的发展态势，前景向好。
    资产负债端，23全年公司应收票据及账款9.69亿元，同比+38%；24Q1期末应收票据及账款12.09亿元，同比+24%。我们认为，指标大幅增长，一定程度反映期内下游需求旺盛，公司主营业务持续发展。利润端，23全年实现销售毛利率27.18%，同比-4.91pct；销售净利率8.76%，同比-3.85pct；24Q1实现销售毛利率26.25%，同比-3.28pct；销售净利率9.66%，同比+0.63pct。我们认为，公司利润增速短期放缓，主要原因系下游客户去库存及降本等因素叠加公司股份支付影响，一季度净利率已实现爬升。
    产业链纵深布局持续推进，预计公司24年保持稳步增长
    公司持续推进产业链纵向布局，23年报期内对子公司德兰航宇与贵州钜航分别增资682.5/306万元。德兰航宇23年营业收入3.3亿元，同比+725%；净利润扭亏为盈实现310.1万元，比上年同期净增加2025.5万元。贵州钜航在表面处理业务上稳步发展，合资企业淮安志和持续布局数字化工厂领域，二者共同助力公司向产业链纵深发展。公司IPO募投项目“航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设项目”在2023年初全面投产，期末该项目产能已达公司预期。我们认为，公司深度纵向布局产业链业务，积极提升公司在产业链中的竞争力，公司业绩转化可期。
    海内外市场“两翼齐飞”，多领域布局正向共振
    23全年公司继续坚持海内外航空市场“两翼齐飞”的市场策略，聚焦客户需求，不断深挖现有客户潜在业务，同时加强新客户的开发。国内，公司在航空、航天、燃气轮机等既有业务领域挖掘新客户和新项目，同时积极开拓水下、核电、石油、化工、氢能等新业务领域。海外，公司不断提升产品研发能力，加强工艺技术改进，大力打造数字化工厂，为海外业务多元化提供保障；我们认为，受益于海外航发市场强劲复苏，公司与原有海外客户续签/新签了多份长协。订单角度来看，截至23年末，短期方面公司在手订单总额26.03亿元，同比+28.48%。长期内长协订单金额约22.65亿元，合计在手订单约48.68亿元。我们认为，随着国内“十四五”航空装备跨越式发展需求持续上行，叠加公司海外客户业务粘性逐渐加强，公司短中长期业绩有望实现稳定持续释放。
    盈利预测与评级：综上所述，公司有望充分受益“十四五”国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加“两机”需求稳步向好，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。公司2024-2026年归母净利润预计3.25/4.38/5.46亿元，对应PE为18.07/13.39/10.75，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动的风险，新型号装备研制不达预期的风险，募投项目进展及收益不达预期的风险，后续标的企业经营状况及盈利能力不达预期的风险等。

商用车联网出海领军，长期拐点有望迎来

锐明技术(002970)
    1、聚焦价值转型修炼内功，研发渠道与供应链能力再提升
    过去三年虽然受到外部环境挑战，但公司坚定投入修炼内功。当前时点，我们认为公司的研发体系、全球化营销网络与供应链均取得突破性进展，为后续的高质量增长打下铺垫。
    研发方面，公司历时七年打造的三级研发架构实现全面应用，其基础技术平台的复用率超过80%。我们认为随着平台的投入使用，公司能更好应对碎片化场景开发，有望助力公司在细分商用车信息处理解决方案市场拓展。渠道方面，截止2023年公司已在海外设立了8家子公司及8个办事处（22年子公司数量为4家），覆盖全球一百多个国家或地区。
    供应链方面，公司在越南的智能制造中心正式投产启用，并希望在24年年底之前，实现销往海外客户的产品在越南工厂生产制造，以确保出海业务的供应链安全。
    2、空白区域突破+产品品类扩张，出海业务迎来收获期
    根据Berg Insight预测，欧美车载视频信息处理系统市场23~27年CAGR有望达18%。行业具备较高增速的同时，公司在拉美、中东等地区积极挖掘机会。同时公司积极开发警用等垂类行业新品。考虑公司新地区与新品类的扩展，公司海外增速有望高于市场平均水平。
    前装跟随国内车厂出海，7月1日欧标执行有望打开长期成长空间。公司目前已和国内多家客车厂合作，助力其出口欧洲，随着24年7月起欧盟国家商用车欧标的施行，公司前装安全系统有望跟随国内车厂出海。欧标为目前全球严苛的安全标准，锐明前装产品价值量与利润空间或较高。考虑欧标施行仍在早期阶段，且锐明为获批供应商，具备技术领先优势，后续欧标产品有望向客运外车型，以及欧洲本土品牌扩展，为公司打开长期成长空间。
    4、海外占比提升+研发费用率修复，公司长期净利率有望向15%靠拢公司23年海外业务毛利率达57.36%，国内毛利率为27.34%，推动公司23年毛利率达42.95%，同比提升4.2pct。考虑海外业务增速较高推动其占比提升，公司毛利率有望进一步提升。同时研发费用率方面，公司2023年研发费用率为14.50%，研发费用yoy-12.55%，随着三级研发架构全面应用，研发与管理成本有望得到进一步收敛。参考公司20年在费用控制较好的情况下，净利率达15%，公司盈利能力有望向15%靠拢。
    盈利预测与投资建议：考虑公司研发与渠道积极进展，我们认为公司出海业务有望促进公司盈利水平提高。考虑到公司持续推动高质量发展，将原有盈利预测从2024/2025年27.22/34.86亿元营收调整至2024/2025/2026年21.22/26.23/32.22亿元，归母净利润从2024/2025年1.63/2.81亿元调整至2024/2025/2026年2.02/3.01/3.94亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：海外业务拓展不及预期、竞争格局变化风险、汇率波动风险。

“煤电铝一体化”稳定盈利，绿电转型持续提速

电投能源(002128)
    国电投集团旗下“煤-电-铝”一体化经营平台
    公司原名露天煤业，为国电投集团旗下唯一煤炭资产上市平台，大股东为中电投蒙东能源集团有限责任公司，后历经多年发展，将业务延伸至电力及电解铝行业，从而形成“煤-电-铝”联动的一体化经营格局。2023年公司煤炭行业、煤电电热力行业、新能源发电行业、有色金属冶炼行业营收占比分别为35.32%、6.78%、3.60%、54.30%。
    蒙东和东北地区褐煤龙头，煤电一体化优势显著
    区位优势+露天煤矿，煤炭业务盈利水平行业领先。公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权，煤炭核准产能4800万吨/年，受益于东北及蒙东地区煤炭供需紧张的格局，公司多年来产能利用率接近100%，且整体价格达到长协价格上限。同时，公司旗下矿场均为“露天煤矿”，成本较低且安监压力较小，伴随后续产能扩增，公司煤炭业务盈利能力有望维持较优水平。
    旗下火电“百分百”自供煤，一体化优势突出。截至2023年底，公司火电装机120万千瓦，煤炭产量对比电煤需求较为宽裕，“一体化”模式下成本优势显著，横向对比下，公司电力板块盈利水平与稳定性明显领先。同时，公司“煤电一体化”经营模式顺应政策导向与行业趋势，有望有效熨平煤、电周期性波动，持续增长整理盈利稳定性。
    重点扩张新能源发电，绿色转型开启第二增长点
    截至2023年底，公司已投产运行新能源发电装机规模达到455.2万千瓦，同比增长109.8%。到“十四五”末公司规划新能源装机规模将达到1000万千瓦以上，按该目标值测算，公司2024-2025年新能源装机有望继续保持高速增长。
    电解铝：自备电厂降低成本，盈利能力行业领先
    公司目前电解铝产能为86万吨，近年来产能利用率均维持高位，贡献高体量营收规模，同时依托自备电厂，公司电解铝业务成本优势突出，明显低于当年行业平均成本水平，资产盈利能力优秀，有望为公司贡献持续现金流。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年可实现营业收入281.70、316.40和351.77亿元，同比分别增加4.93%、12.32%和11.18%；可实现归母净利润50.39、53.46和58.84亿元，同比分别增加10.52%、6.09%和10.06%。基于分部估值分析，给予公司2024年估值626.19亿元，对应目标股价为27.94元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行，煤炭价格波动，电力价格波动，新能源装机规模扩张不及预期，电解铝价格波动，测算假设存在误差风险等

年报点评报告：业绩符合预期，ICT设备龙头竞争力强大，积极期待AI算网红利

紫光股份(000938)
    事件：
    公司发布2023年度报告及2024年第一季度报告，2023年营收773.08亿元，同比增长4.39%，归母净利润21.03亿元，同比下降2.54%；2024年一季度营收170.06亿元，同比增长2.89%，归母净利润4.14亿元，同比下降5.76%。
    公司业绩均符合预期
    2023年营收端：1）分业务看：ICT基础设施与服务515亿元（营收占比提升至66.6%），同比增长10.15%，IT产品分销和供应291亿元；2）子公司新华三：营收519亿元，同比增长4.27%，其中国内399亿元，同比增长1.86%，海外营收22亿元（其中H3C品牌收入14.1亿元，yoy+62.04%），同比增长19.7%。2024Q1营收170亿元，同比增长，其中新华三营收121亿元，同比增长14%，新华三净利润7.54亿元，同比增长8.27%。
    服务器存储收入占比提升导致毛利率下降，费用率未来有望稳中有降公司毛利&费用分析：1）毛利率：2023年毛利率19.6%，同比下降1个百分点，其中ICT基础设施毛利率25.58%，同比下降2.15个百分点。2024Q1毛利率19.97%，环比提升1.14个百分点，同比下降1.04个百分点。2）研发费用：2023年研发费用56.43亿元，同比增长6.5%。3）2023年管理费用率1.8%，提升0.5个百分点，主要是子公司新华三辞退福利增加所致，其他销售/财务费用率变化不大。2024Q1费用率整体呈下降趋势。
    ICT设备龙头彰显强大竞争力，未来有望充分享受AI算网红利
    公司“云—网—安—算—存—端”全栈业务布局，“AI forALL”行业赋能战略，持续发挥算力和联接“双基石”的全栈实力，为AIGC全面应用构筑坚实的云智原生数字平台和丰富多样的解决方案。2023年，公司多项产品市场占有率持续领先。中国交换机市场份额排名第二；中国企业网路由器市场份额30.9%，第二；中国企业级WLAN市场份额27.4%，蝉联第一；中国X86服务器市场份额15.8%，保持市场第二；中国GPU服务器市场份额19.7%，位列市场第二；中国刀片服务器市场份额51.7%，蝉联市场第一；中国UTM防火墙市场份额20.4%；中国超融合市场份额18.8%，位列第二。
    盈利预测与投资建议：展望未来，1）公司的运营商业务份额有望持续提升；2）传统数通产品有望迎来稳定复苏；3）AI算力/网络产品预计迎来快速增长；4）出海持续拓张。考虑公司23年经营情况以及整体市场竞争激烈影响，我们调整24-25年归母净利润预测至25.31/31.49亿元（原值为27.07/33.18亿元），预计26年归母净利润为37.3亿元。对应当前PE估值为23/19/16倍，维持“增持”评级。
    风险提示：AI行业推进不及预期，竞争激烈影响毛利率水平，传统业务复苏缓慢，产品市场份额拓展不及预期等风险

一季度业绩释放利好信号，研造修协同公司稳步前行

中航沈飞(600760)
    事件：公司披露2024年一季报业绩
    报表端多指标向好，研造修协同公司稳步前行
    一季度公司实现营业收入94.93亿元，同比+3.47%；实现归母净利润7.16亿元，同比+11.58%；实现扣非归母净利润7.18亿元，同比+12.63%。我们认为，公司一季度业绩持续增长，公司展现出稳健的发展态势，前景向好。
    资产负债端，期末应收票据及账款达116.69亿元，同比+172.96%；合同资产比上年度末净增加44.57亿元。我们认为，指标大幅增长，表明一季度下游需求十分旺盛，公司产品订单充足并且交付节奏稳定，公司主营业务良性发展。利润端，期末公司销售毛利率12.09%，同比+0.77pct，环比+1.14pct；销售净利率7.52%，同比+0.57pct，环比+1.01pct。费用端，24Q1公司期间费用率2.48%，同比-0.77pct。其中管理费用率1.82%，同比+0.12pct；研发费用率1.13%，同比-0.5pct；财务费用率-0.48%，同比-0.34pct。我们认为，盈利能力增长且费用有所下降表明公司“降本增效”工作成果进一步凸显。
    公司24年预计保持高速增长，产业龙头地位有望进一步稳固
    公司2024年4月20日公告《2023年年度股东大会会议资料》制定新年度经营计划，预计24年主营产品销售将持续高速增长。24年营收将达到510.26亿元，同比+10.33%；净利润预计实现37.62亿元，同比+25%。我们认为，受益于公司主营业务增速维持高位且体量持续扩大，公司产业链竞争力将持续提升，产业龙头地位有望进一步巩固。
    “研、造、修”纵向布局持续推进，MRO市场未来需求景气可期
    公司4月25日披露，子公司吉航在北京产权交易所以公开挂牌方式增资扩股，引入北京中航一期航空工业产业投资基金、国家产业投资基金并签署了《增资协议》，公司仍为吉航控股股东。我们认为，本次增资扩股纳入社会资本使公司维修业务能力进一步加强，公司“研、造、修”一体化建设再上新台阶。随着“十四五”国防装备跨越式发展，后端MRO市场需求充分释放，公司有望收获新增长点。
    “十四五”跨越式装备需求持续提升，有望受益新型战机批产上量机遇公司作为我国航空装备主机龙头，均衡生产克服批产科研交叉并行考验，且产品型号覆盖三、四代多系列歼击机/舰载机，有望充分受益于“十四五”跨越式武器装备需求持续提升以及未来新型航空装备需求量提升机遇，叠加公司“研、造、修“一体化平台建设持续推进，中长期业绩有望实现稳定持续释放。同时公司“三个沈飞”建设蹄疾步稳，体系建设、数字化智能化程度、管理体系成熟度不断提升，公司盈利能力有望持续提升。
    盈利预测与评级：综上，公司作为我国歼击机龙头有望充分受益“十四五”国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加公司产业龙头地位不断巩固、“研、造、修”一体化平台建设持续推进等因素，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。公司已于2022年11月28日实施第二期股权激励计划，业绩释放稳定性可期。我们预测公司2024-2026年营业收入为564.2/657.3/762.5亿元，归母净利润为37.15/45.44/56.32亿元，对应PE为29.50/24.11/19.46x，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动的风险，新型号装备研制不达预期的风险，军品定价机制改革推进不及预期的风险，维修业务建设不及预期的风险等。

一季度业绩平稳，全面受益于北斗+低空+卫星

海格通信(002465)
    事件：公司发布24年一季报，收入11.44亿元（YoY+10.67%），归母净利润4251万元（YoY+0.58%），扣非归母净利润2352万元（YoY86.67%）。公司经营业绩保持稳健增长：在下游军工央企人事变动&中期调整等因素影响下，公司23年及24年Q1营收均稳健增长。一季度政府补助从2993.39万元减少至1935.15万元，扣非归母净利润增幅显著。公司无线通信业务稳健，北斗订单充足。
    毛利率同减环增费用率减少：虽然23年毛利率下滑主要因为增值税政策变化及销售产品结构变化的影响。但是公司Q1盈利能力变化不大，毛利率同比基本持平环比增长1.26pct。公司费用率同比减少1.93pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比缩减1.03/0.40/0.56/-0.06pct，整体费用控制得当。
    无线通信稳健发展：公司短波下一代产品正推广应用；超短波全面取得下一代主型产品研制资格；下一代卫星通信产品成功突破细分市场，掌握核心技术和波形体制；天通一号产品全面进入新高端平台；卫通卫导产品实现在机构用户新细分市场的突破；5G方向获重大突破，多款产品取得电信设备进网许可证书；集群产品首次突破电力专网数字通信领域。
    北斗导航各应用平台已获批量订货：公司中标新信号体制首个终端项目，确保了公司在下一代PNT及通导融合领域的第一梯队地位；首次获得系统应用项目，将成为舰船领域的增量市场；打开北斗时频新业务领域；接连中标能源行业北斗三号应用项目。
    卫星通信芯片—终端一体化布局，有望成为公司中长期增长点：我国低轨卫星正加速、规模化推进，公司成为多款支持“手机直连卫星”功能的手机终端关键零部件供应商之一，与多家主流手机厂商建立了良好合作关系；卫星互联网通信设备在乘用车领域应用稳步推进“汽车直连卫星”业务取得突破。卫星互联网终端产品成为机构用户首批试用的主要设备，取得核心技术体制研制资格。
    信息支援部队成立，军工信息化加速：2024年4月19日中国人民解放军信息支援部队成立。信息支援部队是全新打造的战略性兵种，是统筹网络信息体系建设运用的关键支撑，在推动我军高质量发展和打赢现代战争中地位重要、责任重大。组建信息支援部队对加快国防和军队现代化具有重大而深远的意义，我们预计2024军工通信行业有望边际改善，北斗业务放量，为公司中长期发展提供支撑。
    投资建议：2023年中期调整、军工单位人事变动等因素对行业造成一定影响。我们认为，2024行业有望边际改善，北斗业务放量，无线通信储备项目充足，为公司中长期发展提供支撑。我们预测24-26年归母净利润为8.56/10.73/12.81亿元，对应PE分别为32/26/22倍，维持“增持”评级。风险提示：合同执行进度慢于预期，北斗应用发展慢于预期，技术研发风险、市场竞争超预期风险，合作内容及实施推进存在不确定性。

分红率94%强化股息属性，期待宏兴24年表现

兴业科技(002674)
    23年归母净利同增24%，24Q1同增22%
    公司发布财报，24Q1收入6亿，同比增长29%；归母净利0.4亿，同比增长22%，扣非归母净利0.3亿，同比增长45%。
    2023年公司收入27亿，同比增长36%；归母净利1.9亿，同比增长24%，扣非归母净利1.8亿，同比增长37%；23Q4收入7.6亿同增29%，归母净利0.13亿同减32%，扣非归母净利0.24亿同增66%。
    公司23全年分红1.75亿，分红率94%，假设2024年公司分红率延续，以我们目前盈利预测计算，对应当前股息率约7%。
    分业务，23年鞋包带用皮革收入18.7亿（占总收入比例69%），同增19.6%；汽车内饰用皮革收入6亿（占总22%），同增94%；二层皮胶原产品原料收入1.3亿（占总5%），同增166%。
    23年毛利率21.4%同增2pct，净利率8.6%同增0.1pct
    公司24Q1毛利率20.2%同增2.5pct；23年毛利率21.4%，同比增长1.9pct，其中鞋包带皮革毛利率19.7%同增0.2pct，汽车内饰皮革毛利率29.9%同增6pct，二层皮胶原产品原料毛利率12.2%同减1.9pct。
    24Q1公司期间费率同增0.6pct，23年期间费率同增0.5pct，主要系销售、管理人员薪酬等费用增长、计提股权激励费用，以及利息支出、汇兑损失增长所致。
    24Q1公司净利率7.5%同增0.4pct，23年8.6%同增0.1pct。
    宏兴订单淡季不淡，近期再获下游客户订单通知
    宏兴23年收入6亿，同比增长95%；净利润0.99亿，同比增长237%；24Q1收入1.5亿，净利润近2500万，毛利率30.6%，虽然Q1系销售淡季，宏兴订单良好仍实现增长。
    公司于4月11日公告近期宏兴获得某汽车主机厂真皮内饰定点通知，项目预计于2025年3月开始，生命周期5年，预计生命周期总金额人民币10亿；此外，公司客户理想多款车型降价，我们认为或进一步促进其销量增长，利好宏兴销售。
    我们认为，宏兴在新能源汽车内饰赛道优势显现，品牌及交付能力逐步得到更多车企及车型认可，一方面丰富客户结构更加多元健康；另一方面受益行业规模增长有望打造公司第二增长曲线。
    鞋包带皮革竞争格局改善，持续开拓潜在市场
    近年制革行业中小企业有所出清，行业竞争格局改善，虽然终端消费相对疲软，下游客户采购谨慎，但成品皮价格走低使其性价比凸显，在小白鞋、休闲鞋、运动鞋等新品类中使用量增长。
    海外市场有所恢复，一方面品牌逐步补库，需求向好；另一方面海外品牌更加关注供应链安全及稳定性，交期缩短，公司作为皮革制品龙头企业可更好满足品牌需求，公司也加大海外品牌的拓展力度，目前进入多家海外品牌供应链，或逐步贡献可观增量。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    受益宏兴汽车内饰皮革业务高增，我们持续看好公司未来增长潜力，考虑24年鞋包袋下游复苏或较缓，我们下调相关业务收入预期，同时根据Q1表现上调毛利率预期，预计公司24-26年收入分别为32、39、43亿（前值分别为34、43亿），归母净利分别为2.7、3.4、4.1亿（维持此前24-25年预测），EPS分别为0.9、1.2、1.4元/股，对应PE分别为14、11、9x。
    风险提示：环保政策风险；产品创新与技术进步的风险；主要原材料价格波动的风险；汇率风险；流行趋势变化致使天然皮革在鞋面用皮革使用量减少的风险等；项目开展情况存在不确定性风险等。

无菌包装领域国产替代有望提速

新巨丰(301296)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入4亿，同增1%；归母0.5亿，同增26%；扣非0.4亿，同增7%；23A公司收入17亿同增8%，归母1.7亿，同增0.4%；扣非后1.6亿，同增20%；其中23Q4收入5亿，同增3%，归母0.6亿，同增23%；扣非0.6亿，同增69%
    公司2023年拟派发现金红利0.2亿元，分红率13%；
    分产品看，23A液态奶无菌包装收入16.9亿，同增7%，毛利率21.4%，同增4.5pct；非碳酸软饮料无菌包装0.4亿，同增45%；其他收入0.06亿，同增-4%。
    公司24Q1毛利率23%，同增约4pct，净利率12%，同增约2pct。
    2023年公司包材销售量123亿包，同增7%。
    2023年公司通过协议转让方式以现金收购JSH持有纷美包装3.77亿股股票，约占总28.22%，成为纷美包装第一大股东；通过本次战略入股，有助于双方在产品设计、研发领域等开展合作交流，增加业务端协同效应，对推进公司完善产品种类和市场布局有一定积极作用。
    技术赋能与本土优势加快无菌包装国产替代
    无菌包装诞生后的半个多世纪里，国际无菌包装企业凭借先发优势，处于主导地位；其进入中国市场后，通过灌装机与包装材料捆绑销售的策略，使得乳制品企业从灌装机到包装材料供应都对国际企业产生高度依赖，一度占据中国无菌包装市场90%以上市场。
    与国际无菌包装巨头相比，中国本土无菌包装企业起步较晚；经过多年发展，我国无菌包装行业已经基本建立起技术成熟、品种齐全、能适应多种液体无菌灌装方式的产品体系，降低无菌包装成本、扩大应用范围，具有更高的性价比，下游需求持续扩张。
    国家发展和改革委员会发布《产业结构调整指导目录》，无菌包装产业属于鼓励类。随着我国无菌包装行业崛起，同国际巨头的竞争力不断提高，本土无菌包装生产商的市场份额逐渐提升，我国开始出现有实力的无菌包装民族品牌。
    高质量的客户服务体系赢得客户选择
    公司配备数量充足和经验丰富的售后技术人员，可及时响应客户在灌装生产过程中对灌装机的维修及调试需求和无菌包装材料的售后服务需求，为全国各地客户提供高质量、高响应度的技术支持。
    同时，公司能够精准掌握客户全方位需求，包括客户所在地理位置、各生产基地环境等等；对主要客户及生产基地进行建档，相关反馈数据及时同步给生产部门进行专项调整。
    加强自动化与智能化的生产流程
    仓储管理方面，公司引入智能仓储技术，实现原材料入库、产成品存储和存货出库等生产全流程智能管理，通过产品电子标签识别实现自动出入库，提高生产效率和降低人工成本。
    物料配送方面，公司引入气力稀相负压输送系统，将生产使用的主要原材料聚乙烯等的存储、输送使用全封闭气力稀相负压输送，同时采用食品级不锈钢材质，保障无菌包装的食品级安全。
    此外公司着力打造自动化生产线，提升全流程生产环节的生产效率和无菌包装产品的稳定性，包括多环节在线检测设备、无溶剂环保水性油墨配色系统等。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司深耕无菌包装行业十几年，积累了雄厚的技术实力与丰富的服务经验，坚持遵循以客户为中心的服务宗旨，不断研发新产品与新技术，致力于提供高品质的产品与服务，与上下游达成长期稳定的战略合作关系，在业内享有良好的市场口碑。根据23年报及24年一季报，考虑无菌包装下游为食品、饮料等，或将受到消费环境不及预期影响，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为1.9/2.2/2.5亿（24-25年前值分别为2.78/3.44亿元），EPS分别为0.45/0.52/0.59元/股，对应PE分别为19/16/15x。
    风险提示：市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；客户份额下滑风险等。

技术优势叠加订单需求释放，公司业绩扭亏为盈

长盈通(688143)
    事件：公司发布2024年第一季度报告，实现营业收入5704.69万元，同比+147.82%；实现归母净利润652.91万元，去年同期亏损845.61万元；扣非归母净利润296.74万元，去年同期亏损1278.72万元。我们认为：经过多年技术积累，公司以光纤环为核心，打通了光纤环上下游产业链，建立了涵盖特种光器件、特种光纤、新型材料、高端装备和光电子计量服务在内的完整业务布局；形成了相关产品的自主量产能力和迭代升级能力，并具备关键生产设备的制造能力和主要原材料的制备能力，综合竞争力持续增强；随着下游需求逐渐恢复，公司产品销量或将实现增长。
    订单需求逐渐释放，公司业绩扭亏为盈
    2023年整年，受到军方规划和终端军品结构调整等外部因素影响，公司在军方订单交付减少或延期，且销售价格降低，公司营收和归母净利润连续四个季度下滑。2024年Q1，公司客户订单保持较大幅度的增长，采购量增加，公司营收同比+147.82%，归母净利润同比扭亏为盈，业绩改善明显。2024年Q1，公司毛利率47.1%，同比+3.5%；净利率11.2%，同比+47.8%；期间费用率为40.2%，同比-68.6%，销售/管理/财务/研发费用率分别为7.3%、23.5%、-0.6%、10.0%，同比分别变动-9.9pct、-41.8pct、+6.5pct、-23.4pct。我们认为军队或将继续稳步推进“十四五”装备建设规划计划，下游延期的订单需求有望在24-25年得到集中释放，公司业绩有望持续恢复。
    资产负债端：应收账款规模增长影响经营活动现金流；拟定增募资补充流动资金
    2024年Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为-3,593.62万元，去年同期为-574.50万元，主要系本期回款有所减少所致；公司应收账款及票据3.10亿元，较年初增加7.8%，在营收中的占比达542.87%；预付款项720万元，较年初增加47.0%；存货6392万元，较年初减少0.2%，存货规模保持稳定；合同负债637万元，较年初减少25.5%。4月22日，公司公告提请股东大会授权董事会以简易程序向特定对象发行股票，拟向不超过35名（含）特定对象发行股票募集资金不超过3亿元且不超过最近一年末净资产的20%，募集资金拟用于公司主营业务相关项目及补充流动资金。
    注重研发投入，持续提高公司技术壁垒和产品竞争力
    2023年，公司围绕微结构光纤、自动化绕环技术平台、光纤陀螺技术发展、激光应用技术以及MEMS应用技术等方面展开研发工作，各项研发项目均取得重大进展或突破。我们认为，基于现有“环-纤-胶-模块-设备”一体化微型产业链的技术优势，公司业务向惯性传感全产业链下游延伸，构建了完整的光模块产品线，解决了系统级客户光路装配过程中的技术瓶颈和生产通电，按照军工的质量体系进行严格的过程控制和质量管理，进一步夯实在惯性传感领域的行业地位。
    盈利预测与评级：我们认为，受益于远火装备与水下攻防装备高景气度，公司光纤环与特种光纤业务有望恢复并保持稳定增长；同时，公司积极构建发展第二曲线，成功切入储能热失控防护这一新赛道，紧跟新能源行业的发展趋势。公司凭借其深厚的研发实力和技术积累，在一些前沿技术领域中展现出强大的创新力和竞争力，经营能力稳定改善，看好公司未来长期发展。在此假设下，根据2023年报基数调整，我们预测2024-2025年公司归母净利润分别由1.41/2.04亿元调整至0.80/1.41亿元，2026年的归母净利润为2.00亿元，对应PE分别为34.97/19.69/13.93x，维持“买入”评级。
    风险提示：技术研发创新及新产品验证定型风险，核心技术人员流失风险，客户集中度较高风险，部分原材料的断供风险，经营性现金流风险，受军工行业政策变化影响较大的风险等。

2024Q1新签订单增速20%+，各项业务保持稳健发展

康龙化成(300759)
    事件概要
    公司于2024年4月25日公布2024年第一季度业绩报告，2024Q1实现营收26.71亿元，同比下降1.95%；归母净利润2.31亿元，同比下降33.80%；扣非后归母净利润1.87亿元，同比下降46.01%；经调整净利润3.4亿元，同比下降22.7%；毛利率32.66%，净利率8.08%。2024Q1公司业绩下降主要基于①整合上海和宁波/北京地区的实验室服务业务，关闭上海实验室带来一次性亏损；②公司资产公允价值变动收益较2023Q1下降2971万元；③财务费用增加，财务费用率为2.38%，相较去年同期提升+0.94pp。
    投资要点
    订单需求恢复，全年收入指引维持
    公司2024Q1新签订单同比增速20%+；公司预计2024年收入增速达10%以上；公司计划加强回购，拟回购总金额不低于2亿元且不超过3亿元A股，并全部注销。
    实验室服务新签订单稳健增长
    2024Q1实验室服务实现营收16.05亿元，同比下降2.9%；毛利率为44.1%，同比下降0.3pct。2024Q1实验室服务新签订单同比增长10%以上。
    CMC板块毛利率小幅下滑
    2024Q1CMC（小分子CDMO）服务实现营收5.82亿元，同比下降2.7%，毛利率为27.9%，同比下降5.0pct；收入小幅下降主要受项目交付节奏影响，毛利率下滑主要基于绍兴CMC设施转固以及员工数量增加导致成本有所提升。2024Q1CMC（小分子CDMO）服务新签订单同比增长40%以上。
    临床研究服务收入稳步提升
    2024Q1临床研究服务实现营收3.92亿元，同比增加4.6%，主要基于海外临床服务和SMO服务带动板块收入增长；毛利率为9.3%，同比下降4.7pct，主要基于员工成本提升以及国内市场竞争导致的毛利率下降。
    大分子与CGT服务员工成本下降显著
    2024Q1大分子和细胞与基因治疗服务实现营收0.91亿元，同比下降4.1%，主要基于测试服务收入下降；毛利率为-38.6%，同比下降26.9pct，主要基于员工数量增加导致成本提升。
    盈利预测
    由于全球投融资下滑带来行业需求下滑，我们预计公司2024-2026年营业收入为129.08/148.80/174.08亿元（原2024-2025年为175.13/225.05亿元）；归母净利润为16.13/18.25/22.01亿元（原2024-2025年为26.11/34.48亿元）；对应EPS为0.90/1.02/1.23元/股（原2024-2025年为2.19/2.89元/股），调整为“增持”评级。
    风险提示：订单增长不及预期，大订单波动对业绩影响，汇率波动对业绩影响，产能释放不及预期，核心人员流失风险。

24Q1盈利改善，巩固人造草龙头地位

共创草坪(605099)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入7亿，同增23%；归母1.2亿，同增29%；扣非1.2亿，同增40%23A公司收入25亿，同减0.4%，归母净利4.3亿，同减4%；扣非归母4.2亿，同减2%；其中23Q4收入5亿，同增5%，归母净利0.8亿，同减15%；扣非归母0.8亿，同减11%。
    公司2023年拟派发现金红利2.2亿元，分红率50%；
    分产品看，23A运动草收入5.6亿，同减7%，毛利率36.5%，同增5pct；销售规模减少，系国内地方财政资金紧张，部分社会足球场等体育设施建设规划被延迟；
    休闲草收入17亿（占总69%），同增1%；销量同增15%，毛利率31.4%，同增2pct；销售收入增幅低于销量主要系原材料采购成本明显减少，部分市场价格竞争激烈及产品售价相对较低的欧洲区销售占比提升，导致人造草坪平均售价较上年同期减少所致。
    产品毛利率提高主要系原材料采购价格较同期明显下降，且人民币兑美元汇率持续处于相对低位所致。
    铺装业务及其他2.1亿，同增5%，毛利率22%，同增8pct
    分地区，境外22亿，同增0.05%，毛利率31%，同增2pct；境外草坪销量增长14.73%，由于原材料采购成本明显减少，部分市场价格竞争激烈及产品售价相对较低的欧洲区销售占比提升，产品销售均价相应下降导致国际收入仅较同期略有增长；
    境内3亿，同减4%，毛利率38%，同增7pct。
    公司24Q1毛利率30%，同减2pct，净利率17.6%，同增约1pct。
    2023年公司人造草坪销量7258万方，同增12%。
    规模优势逐步显现
    截至23年底公司在中国江苏淮安和越南西宁省展鹏市拥有4个生产基地，其中淮安施河现有1600万方生产能力，淮安工业园现有4000万方，越南生产基地一期现有2400万方，越南二期现有3000万方生产能力；越南三期将于2024Q2开工建设，预计竣工能够实现2000万方。
    公司已将越南四期项目投资地点变更为墨西哥，2023年已签订土地购买协议书，预计竣工投产后能够实现1600万方生产能力。预计生产基地建设项目全面投产后，公司将拥有年产1.46亿方米人造草坪的生产能力，进一步拉开与竞争对手的产能差距。
    延伸产业链条，巩固行业龙头地位
    人造草坪产业链长，现阶段公司主业为销售人造草坪产品，下一步公司将通过不断延伸上下游产业链，从单一销售人造草坪产品，逐步发展成为人造草坪系统供应商和服务商，为客户提供人造草坪全生命周期的系统解决方案和全过程全方位的专业服务，拉长产业链，补齐供应链，提升价值链，释放产业发展能力，不断向产业高端攀升，实现产业转型升级，通过产业链纵向延伸，巩固全球人造草坪行业领导者地位。
    横向拓展产品线，着力培育新增长点
    多年市场研究发现，公司相同渠道的客户除了购买人造草坪产品以外，还需要塑胶等地面运动材料和其他类似材质的景观休闲材料。公司将围绕市场需求，加大新产品研发推广，通过投资、收购等方式快速将相关产品推向市场，不断挖掘市场潜能，提高产品竞争力和市场话语权。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司主要从事人造草坪的研发、生产和销售，是全球生产和销售规模最大的人造草坪企业。考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为5.4/6.5/7.2亿元（24-25年前值分别为5.7/6.4亿元），对应PE分别为18/15/13X。
    风险提示：市场竞争加剧；人造草坪市场需求增速放缓；新技术和新产品研发不及时；原材料价格波动风险等。

积极拓宽分子砌块业务，前后端协同作用加强

吉贝尔(688566)
    事件概要
    公司于2024年4月25日公布2023年年度业绩报告和2024年第一季度业绩报告，2023年营业收入8.61亿元，同比增长31.49%；归母净利润2.19亿元，同比增长41.65%；毛利率88.95%，净利率25.41%。2024年第一季度实现营收1.94亿元，同比增长17.47%；归母净利润5251万元，同比增长38.15%；毛利率89.48%，净利率26.99%。
    投资要点
    创新药管线：JJH201501进入临床III期研究阶段，IIb期数据即将公布沃替西汀衍生物（JJH201501）为公司依托氘代药物研发技术平台开发的抗抑郁化药一类新药，已完成IIb期临床试验，III期临床试验已在国家药品监督管理局药品审评中心相关登记平台公示。据世界卫生组织官网显示，抗抑郁药市场规模快速扩大，全球约3.8%人口、5%成年人患有抑郁症。根据Research and Markets全球抗抑郁药2022年市场规模145亿美元；我国抑郁症患者人数超9500万，预计2030年我国抗抑郁药物市场规模达238亿元。其他创新管线也在快速推进，抗肿瘤新药JJH201601正在进行1期临床研究，抗胃酸新药JJH201701正在进行合成工艺优化和制剂剂型设计。
    利可君片：精准销售叠加科室拓展，有望实现长期稳健增长
    利可君片2023年实现营收6.53亿元，同比增长29.91%，毛利率92.6%，销售量为7.7亿片，同比增长29.74%。利可君片被作为治疗恶性肿瘤疾病的推荐用药收录于《临床路径释义·肿瘤疾病分册（2022年版）》，已单独或联合其他药物用于临床上白细胞减少症的治疗。我们认为未来利可君片有望凭借销售精准化与肿瘤科室拓展，实现产品业绩长期稳健增长。
    尼群洛尔片：独家品种稀缺性强，销售团队逐步完善
    尼群洛尔片2023年实现营收0.90亿元，同比增长61.04%，毛利率94%，销售量为3255万片，同比增长60.89%。尼群洛尔片为国内首个一类复方抗高血压合并快心率新药，高血压合并快心率患者占高血压患者比例达38.2%。尼群洛尔片已收录为《高血压合理用药指南（第2版）》的推荐国产创新药，叠加专家网络建设与学术推广，预计尼群洛尔片有望后续实现快速收入增长。
    盈利预测
    基于公司产品放量节奏，我们预计公司2024-2026年营业收入为10.66/13.08/15.92亿元（原2024-2025为13.03/19.63亿元）；归母净利润为2.81/3.51/4.29亿元（原2024-2025为2.73/4.42亿元）；对应EPS为1.49/1.86/2.27元/股（原2024-2025为1.46/2.37元/股），维持“买入”评级。
    风险提示：订单增长不及预期，大订单波动对业绩影响，汇率波动对业绩影响，产能释放不及预期，核心人员流失风险。

新渠道持续发力

好莱客(603898)
    公司发布2023年报及24年一季报
    24Q1收入4.03亿元，同增15.9%；归母净利0.13亿元，同增5.4%；扣非归母0.05亿元，同增426.1%；
    23Q4收入6.38亿元，同减9.1%；归母净利0.39亿元，同减22.4%；扣非归母0.26亿元，同减48.9%；
    23A收入22.65亿元，同减19.8%；归母净利2.17亿元，同减49.6%；扣非归母1.58亿元，同减36.3%。
    23年业绩有所减少主要系：①房地产持续调整以及居民大宗消费信心波动，终端零售市场仍在恢复中②22年同期转让湖北千川股权，确认较大投资收益所致。
    因湖北千川自2022年7月1日起不再并表，导致公司2023年度合并报表经营数据同比口径存在差异。剔除湖北千川2022年上半年并表损益及回购。2023年好莱客自身营收入同减10.52%，归母净利同减7.84%，扣非归母同减31.57%
    2023年公司拟派发6536.96万元（含税），分红率30.09%。
    分品类，整体衣柜收入16.7亿元，同减12.5%，毛利率38.9%，同增0.2pct；橱柜收入2.96亿元，同增2.9%，毛利率26.1%，同减0.7cpt；木门收入0.9亿元，同减72.4%，毛利率24.9%，同减10.0pct；成品配套收入0.98亿元，同减16.3%，毛利率20.5%，同减4.3pct。
    23年毛利率35.1%，同减0.1pct；净利率9.6%，同减6.5pct
    2023年公司积极通过精益管理、技术创新、供应链优化等方式实现降本增效，进而提升经营质量。一方面，公司通过资源整合、商务联盟、战略库存、集中采购等策略有效控制采购成本，另一方面通过数字化转型和精细化管理，持续迭代升级MES智能制造系统，引入精益生产理念，消除无效或低效环节，减少浪费，助力提升供应链运营效率。
    为拉通全链条的高效协同，公司研产销关键团队协同第三方专业力量全面导入IPD，用于优化产品研发流程，提升产品质量和上市速度，并确保产品更好地满足市场需求。从市场分析、产品规划、设计、验证到生产的全过程管理，形成新品开发及下市管理的流程和标准机制。
    在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力
    零售业务仍是公司的核心渠道，公司在零售渠道及品牌建设方面继续加大投入，持续在头部市场推动城市运营平台模式加密网点，同时积极开拓下沉市场覆盖空白城市，在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力。
    2023年好莱客加速推进全球化战略，不断扩张海外版图，好莱客门店全新布局马来西亚、新加坡、阿曼、迪拜、加拿大、巴拿马、澳大利亚等共计7个国家9个城市，为全球消费者提供更加多元化、个性化的生活方式，将好莱客原态理念渗透全球，让世界看到中国定制家居的力量，感受中国的新质生产力。
    整装渠道作为公司的重要补充渠道，2023年公司整装业务实现业务规模同比增加超70%。公司通过组织重构，产品赋能，打造标杆等多重方式快速推动，根据渠道及业务属性布局了直营家装、艺术整装、经销商家装等多种商业模式。直营家装方面，2023年公司加快与整屋软装新零售品牌满屋研选等多家头部装企达成合作，通过资源整合与优势互补共创整装新生态，公司从营销、运营、交付、流量、技术、行业等六大维度全方位赋能合作伙伴，为全国万千家庭提供一体化整体家居服务解决方案；艺术整装方面，公司召开了2023年好莱客艺术整装首届全国经销商峰会，明确好莱客艺术整装的战略方向和经营策略，同时邀请优秀的整装经销商代表分享实战案例，全方位赋能经销商，助力公司整装渠道保持业绩增长。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    好莱客是集设计、研发、生产和销售于一体，致力于为消费者提供全屋整体解决方案的家居定制企业。公司提供多样化的产品种类与服务，主要产品包括但不限于整体衣柜、整体衣帽间、整体书柜、整体电视柜、整体酒柜、榻榻米、整体厨房、定制木门、定制门窗、阳台及其它配套产品，满足消费者在全屋定制的设计、空间利用、功能等多方面的综合需求。考虑到终端零售市场仍在恢复中，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为1.9/2.3/3.0亿元（24-25年前值分别为3.6/4.1亿元），EPS分别为0.61/0.75/0.95元/股，对应PE分别为14/12/9x。
    风险提示：市场变化风险；市场竞争风险加剧及潜在价格战的风险；原材料价格波动风险；季节性波动风险；经营管理风险；产能过剩风险等。

年报点评报告：加速实现林浆纸一体布局，实控人增持显信心

仙鹤股份(603733)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入22亿，同增20%；归母净利2.7亿，同增120%；
    23A公司收入86亿，同增11%；归母净利6.6亿，同减7%；扣非归母净利6亿，同增7%；其中23Q4收入23亿，同增5%，归母净利2.8亿，同增97%。
    公司2023年拟派发现金红利2.5亿元（含税），分红率37%；
    公司募投项目30万吨食品卡纸机（常山PM10）已于2023年4月开始正式投产运行。在2023年总计生产7个多月，产量11.97万吨，销量10.57万吨。该产品市场竞争相对激烈，价格已经趋近历史底部。由于在产品质量上的领先，公司已就产品销售价格进行调整，以及原材料价格走势整体平稳；2024年该产线将开始使用公司的自产浆，以此降低成本。同时，公司的涂布类卡纸产品也将逐渐推出和市场见面，对产品毛利以及整体利润有正向影响。
    分产品看，23年日用消费系列收入41亿，同增15%，毛利率11%，同增1pct；销量47万吨，同增19%；
    食品与医疗包装材料系列收入17亿，同增15%，毛利率7%，同减5pct；销量23万吨，同增49%
    商务交流及出版印刷材料系列收入7.1亿，同减8%，毛利率14%，同增2pct；销量10万吨，同减3%
    烟草行业配套系列8亿，同增0.8%，毛利率16%，同增1pct；销量9万吨，同增0%
    电气及工业用材系列收入7亿，同增18%，毛利率14%，同减0.05pct；销量6万吨，同增22%；
    仙鹤2023年合计销量97万吨，同增20%。
    分地区看，23年国内收入75亿，同增11%；毛利率11%，同减0.7pct；海外5.7亿，同减5%，毛利率20%，同增8pct。
    公司24Q1毛利率18%，同增8pct，净利率12.3%，同增5.6pct。
    实控人增持3000-4000万，彰显经营信心
    公司发布公告，实控人之一王敏文先生（间接持股24.5%）拟使用其自有资金，自2024年5月9日起6个月内增持公司A股股份，累计增持人民币3000-5000万元，彰显对公司未来发展的信心和对公司长期投资价值的认可。
    发挥资源优势，做好充分准备，确保广西、湖北产业园顺利投产。
    公司在广西来宾投资118亿年产250万吨“广西三江口新区高性能纸基新材料”林浆纸用一体化项目和湖北石首投资的100亿年产250万吨“高性能纸基新材料循环经济”项目一期建设已于23年底报接近尾声，2024年将逐步启动投产运行。
    两大项目落成于仙鹤发展意义重大，不仅在规模上翻倍扩展，更是公司完善国内市场新布局。湖北项目实现纸基原材料的部分自给，打造中部地区纸基新材料的高端品牌，稳定公司在高性能纸基新材料行业龙头地位，首条生产线已于24年1月试开机运行。
    广西项目缓解大宗原材料木浆全部依赖进口的瓶颈，实现“林浆纸用一体化”全产业链布局。为公司在我国西南市场经营布设了大本营，可通过“珠江-西江经济带”融入到东南亚经济圈；该项目一期按计划将于24Q2进入试运行阶段。
    适应市场需求，调整产能布局，快速扩大市场占有率
    公司研发、生产的食品包装材料系列产量近年来逐步攀升，去年食品及医疗包装材料系列的产销量快速增长，同比上年产量增长63.37%，今年还将加大市场投放量。公司的电解电容器纸，由于关键技术突破，新能源汽车行业的快速发展和新品研发替代进口，全年电解电容器配套材料销售量同期增长12.35%。今年公司也将继续抓住这个热点，继续提升电解电容器纸的质量，加速研发新品投放市场。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    湖北项目和广西项目共同特点就是利用当地资源优势，抢占资源高地，实现“林浆纸用一体化”的全产业链布局以弥补上游制浆的短板；标志着公司在我国西南和中原的产能布局已完成落地，同时也预示着公司将在未来继续大规模的向市场投放新产能，市场占有率有望再一次跳跃式提升。鉴于此，我们预计公司24-26年归母净利分别为10.7/13.8/16.7亿元（24-25年前值为10.9/13.8亿元），对应PE分别为13/10/8X。
    风险提示：经济复苏不如预期的风险；原材料价格波动风险；项目实施风险

携手英威达深化66技术升级

台华新材(603055)
    公司发布2024年一季报
    24Q1营收14.7亿，同增51.7%；归母净利1.5亿，同增101%；扣非归母净利1.4亿，同增377.7%。非经损益1472万元（23Q1为4620万元），其中政府补助2500万元（23Q1为5999万元）。
    24Q1毛利率23.4%，yoy+2.8pct；归母净利率10.2%，yoy+2.5pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.9%/3.1%/5.4%/1.6%，同比-0.2pct/-1.7pct/+0.3pct/-0.3pct。
    携手英威达深化尼龙66技术升级
    4月23日，英威达（中国）投资有限公司与浙江嘉华特种尼龙有限公司（系台华新材全资子公司）签订尼龙战略合作协议，基于双方的综合性优势，寻求深化尼龙66服饰纤维领域的技术、研发与商业合作的机会，拓宽尼龙66服饰纤维应用前景，以更高品质的服装原材料提升终端消费者体验。
    尼龙66作为服饰纤维材料中的佼佼者，具有更优异的耐磨性、抗撕裂性、延展性，不仅能极大改善面料触感，也使面料具备更好的色牢度和鲜艳度，可广泛应用于功能性运动服饰和户外运动装备等领域，并加速渗透到休闲装、时装、羽绒服、家居服等纺织服装全领域。英威达希望借助即将完成扩产的聚合物生产基地和亚太区研创中心的协同效应，为嘉华提供差异化、高品质的尼龙66基础切片，加速助力高性能服饰纤维推向市场。
    打造差异化竞争优势，推进淮安项目投产
    化纤研发方面，PRUTAC和PRUECO产品种类和功能进一步丰富；坯布开发方面，重点开发弹力坯布，透气、防晒等强功能坯布，发热及异形功能坯布，适应品牌变化需求，市场占有率进一步提高；成品面料开发方面，紧抓各品牌个性化、差异化的季节需求，结合市场流行趋势，聚焦研发各品类产品。
    积极推动淮安台华绿色多功能锦纶新材料一体化项目建设，逐步发挥的规模优势，进一步强化公司在锦纶66、再生锦纶等差异化产品的竞争优势；充分利用锦纶细分行业龙头的竞争优势和全产业链优势，推进公司实现产品全球化供应能力
    上调盈利预测，维持“买入”评级
    2024内销方面，我国纺织品服装消费需求韧性仍在，同时消费圈层丰富、产业用纺织品应用领域持续拓展、网络零售新业态层出不穷等也将不断催生新的消费需求；外销方面，随着我国纺织行业国际分工地位改变，产业链各类主要产品的对外贸易结构正在调整和优化，预计化纤及其制品的出口份额仍将呈现较好增长态势。公司24Q1业绩大幅增长，淮安项目规模优势逐渐显现，我们上调盈利预测，预计公司24-26年归母净利为6.3/8.1/10亿元（原值为5.9/7.2/9.0亿元），EPS分别为0.71/0.91/1.11元/股（原值为0.66/0.81/1.01元/股），对应PE分别为16/13/10X。
    风险提示：宏观经济波动引致的风险；行业竞争风险；规模扩张带来的管理风险；汇率风险；环境保护风险。

24Q1业绩高增，百炼盈利有望逐步修复

文灿股份(603348)
    24Q1业绩高增，百炼盈利逐步修复
    公司发布2023年年报，23年公司实现营收51.01亿元，同比-2.45%；归母净利润0.5亿元，同比-78.77%。从盈利能力看，公司2023年毛利率14.97%，同比-3.50pct；2023年净利率0.99%，同比-3.55pct。业务方面，汽车类铝合金铸件收入49.1亿元，占总营收比重96.28%，毛利率为15.22%，同比减少3.41pct。其中，23Q4公司营收达12.81亿元，同比-4.47%/环比+1.81%；归母净利润0.01亿元，同比扭亏为盈，环比-97.95%。
    24Q1公司营收14.8亿元，同比+16.33%/环比+15.50%；归母净利润达0.62亿元，同比大增2344.25%，环比+8370.78%。从盈利能力看，公司24Q1毛利率达16.63%，同比+2.31pct/环比+0.81pct；24Q1净利率达4.19%，同比+3.99pct/环比+4.14pct。24Q1公司三费费用率达7.63%，同比-1.40pct/环比-1.88pct。其中销售费用/管理费用/财务费用率分别1.11%/5.12%/1.41%，同比-0.09pct/-1.06pct/-0.25pct，研发费用率达2.50%，同比-0.62pct。
    一体化压铸车型放量，产能利用率持续提升
    公司是率先在大型一体化车身产品领域获得客户量产项目定点并且完成试模的零部件企业，在2022年四季度已实现产品量产和交付，截止2023年年报，公司一体化产品良率超过95%及以上，主要客户包括赛力斯、蔚来汽车、理想汽车等。2024年，公司多个客户的车型将进入到批量生产交付期，将大幅提升公司各个工厂的产能利用率，尤其是超大型一体化结构件产品订单将大幅提升，公司大吨位压铸机将进入满负荷生产阶段。为满足客户的订单需求，公司目前共有1100T-4500T大型压铸机75台、6000T压铸机2台、7000T压铸机3台，9000T压铸机4台。新增产能方面，公司与赛力斯汽车合作的“厂中厂模式”已经于2023年4季度进入到运营生产阶段；2024年，公司新布局的安徽工厂、重庆工厂和佛山第二工厂都进入快速建设阶段；截至目前安徽工厂已经初步完成厂房建设，进入到装修和设备进厂阶段；重庆工厂和佛山第二工厂都进入到施工阶段，预计2024年完成厂房建设。公司一体化压铸车型逐步放量，产能利用率提升带动业绩上行。
    投资建议：结合公司2023Q4和2024Q1业绩来看，公司短期盈利能力承压，因此下调公司2024年归母净利润至3.04亿元（前次报告2022/12/12《文灿股份：汽车轻量化行业领军者，领跑一体化压铸赛道》中预测为9.1亿元），并新增预计2025-2026年归母净利润4.72/6.42亿元，当前市值对应2024-2026PE为29/19/14倍。虽下调盈利预测，但当前股价下估值已较为合理，因此维持“增持”评级。
    风险提示：汽车需求不及预期、原材料价格等持续上涨、公司新业务拓展不及预期。