23年业绩略高于快报，期待后续稳健扩张

广州酒家(603043)
    事件概述：
    公司发布23年年报，2023年实现营收49.0亿元/yoy+19.2%；归母净利5.5亿元/yoy+5.2%、归母净利率为11.2%，扣非净利5.1亿元/+5.6%、扣非净利率10.3%。公司23年业绩略高于业绩快报的归母/扣非业绩5.4/4.9亿元。单季度看，23Q4实现营收10.2亿元/yoy+32.7%；实现归母净利0.6亿元/yoy+17.5%、归母净利率为5.7%；扣非净利0.3亿元/+74.4%、扣非净利率3.1%。
    收入端：
    ①分业务看，23年月饼/速冻/餐饮/其他食品收入分别为16.7/10.6/12.6/8.0亿元、分别同比增长+9.9%/+0.3%/+65.7%/+18.8%；23Q4月饼/速冻/餐饮/其他食品收入分别同比增长45.5%/-9.1%/138.3%/+7.2%。
    餐饮门店布局：23年末拥有餐饮直营店43家、共新增14家餐饮门店（4家广州酒家、10家陶陶居），其中广州酒家/星樾城/陶陶居26/2/20家，授权第三方经营“陶陶居”特许经营门店18家。
    ②分渠道：23年直销/经销渠道分别实现收入24.2/24.4亿元，yoy+36.1%/+6.2%，直销占比49.7%；23Q4直销/经销实现收入5.0/5.1亿元，yoy+127.0%/-6.8%。
    ③分地区：2023年公司广东省内/省外/境外分别实现收入37.3/10.8/0.5亿元，yoy+18.7%/+22.0%/+2.3%；23Q4广东省内/省外/境外分别实现收入7.1/3.0/-0.1亿元，yoy+13.1%/+122.9%/-350.2%。
    利润端：
    ①23年毛利率35.3%/同比基本持平，月饼/速冻/餐饮毛利率分别为52.5%/30.8%/19.9%，yoy-1.7pct/-5.8pct/+18.0pct；直销/经销毛利率分别为31.4%/39.1%，yoy+6.2/-3.7pct。
    ②23年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.3%/9.5%/1.8%/-0.4%，yoy-0.4/+0.3/-0.3/+0.8pct。
    ③23Q1-4分别实现归母净利率7.5%/1.3%/19.2%/5.7%，yoy+0.6/+1.0/-2.5/-0.7pct。
    盈利预测与投资建议：长期看月饼有望维持稳健增长，伴随行业越来越规范月饼市场或越来越集中；速冻市场需求快速发展，公司预计未来在产能扩张基础上不断丰富其品类和渠道。预计公司2024-26年归母净利6.0/6.6/7.2亿元（基于公司23年盈利情况以及考虑当前消费环境，将此前24/25年归母净利预测值7.2/8.2亿元下调），当前股价对应24/25/26年PE分别为18/16/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，竞争加剧风险，产能扩张不及预期

工程板块稳中向好，装备制造&清洁能源发电成长可期

广东建工(002060)
    收入业绩小幅承压，关注清洁能源装机边际变化
    公司23年完成对建工集团的资产重组，实现营业收入808.63亿元，较22年重述后同比-2.07%，实现归母净利润15.34亿元，同比-10.27%，扣非归母净利润15.56亿元，同比-5.01%，主要由于部分工程施工项目受业主拆迁工作、投资进度等因素影响，导致施工进度放缓。公司24年经营目标预计实现营业收入877亿元，归母净利润15.78亿元，清洁能源投产装机150万千瓦，我们预计后续高毛利的清洁能源发电业务仍有望逐步增厚公司业绩。此外23年公司现金分红金额5.8亿元，现金分红比例为37.9%，对应4月15日收盘的股息率为3.85%，建议关注中长期投资价值。
    在手订单充裕，发电&装备制造打造第二增长曲线
    分业务来看，
    1）工程板块：23年工程施工收入742亿元，同比-3.4%，其中房屋建筑、水利水电、市政工程、其他工程分别实现收入203、187、265、86亿元，同比分别+4.8%、-9.2%、-8.2%、+8.5%，年末在手工程订单规模达1823亿元。23年勘察设计与咨询服务实现收入8.5亿元，同比-2.8%。
    2）清洁能源发电：23年发电板块收入20.4亿元，同比+8.2%，其中风力、太阳能、水力发电分别实现收入8.3、7.8、4.2亿元，同比分别-2.0%、+38.7%、-10.3%。23年末累计已投产项目总装机3.9GW，其中风光水装机分别为0.72、2.80、0.38GW。
    3）装备制造：23年实现收入32.9亿元，同比+29.3%。23年末已建成46万平方米、16条塔筒生产线、11条光伏支架生产线，年设计产能约30万吨。
    装备制造业务毛利率明显改善，驱动盈利能力稳步提升
    23年公司毛利率为9.3%，较业绩重述后同比+0.9pct，其中工程、发电、装备制造三个板块毛利率分别为7.3%、55.5%、18.3%，同比分别+0.4、-3.1、+9.1pct，工程板块毛利率稳中向好，同时我们判断产能释放带动装备制造业务毛利率快速上行，使得综合毛利率有所提升。23年公司期间费用率为5.96%，同比+0.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别持平/+0.2/+0.17/+0.08pct，资产及信用减值损失合计5.76亿元，同比多损失2.6亿元，综合影响下净利率同比-0.14pct至1.99%。23年公司CFO净额为23.7亿元，同比少流入4.2亿元，资产负债率同比-0.32pct至89.39%。
    持续看好中长期成长性，维持“买入”评级
    考虑到23年公司业绩有小幅度承压，不及我们此前预期。我们预计公司24-26年归母净利润为16.4/17.7/19.5亿元（24-25年前值为19.9/23.1亿元），同比分别+6.8%/+8.1%/+10.1%，维持“买入”评级。
    风险提示：工程订单结算速度不及预期，清洁能源装机规模不及预期，区域竞争加剧，基建投资力度不及预期。

特高压在手订单充足，增量业务多点开花

许继电气(000400)
    23年业绩维持稳步增长，23Q4利润增速亮眼
    23年合计实现营收170.61亿元，YOY+13.5%；归母净利润10.05亿元，YOY+28.0%；扣非归母净利润8.69亿元，YOY+21.8%。毛利率18%，净利率6.95%。
    23Q4实现营收63.97亿元，YOY+8.2%；归母净利润2.33亿元，YOY+70.2%；扣非归母净利润1.5亿元，YOY+68.6%。毛利率16.8%，净利率4.4%。
    业务分拆来看：
    1、直流输电系统：实现收入7.2亿元，yoy+3.1%，毛利率42.3%，yoy-4.1pcts。毛利率变化主要系受产品结构影响，直流输电系统板块低毛利率的数字化换流站、直流配网、测量装置等产品占比提升。
    2、智能变配电系统：实现收入45.8亿元，yoy-0.9%，毛利率22.7%，yoy-1.6pcts。
    3、智能中压供用电：实现收入31.4亿元，yoy+14.3%，毛利率16.3%，yoy+1.3pcts。
    4、智能电表：实现收入34.8亿元，yoy+12.6%，毛利率25.2%，yoy-0.4pcts。未来业绩增长点：特高压在手订单充足，增量看氢能、出海等
    1）特高压订单方面，2023年度确认收入的特高压大项目包括白鹤滩-浙江、葛南换流站改造等；在手订单包括金上-湖北、哈密-重庆、三峡阳江青洲等直流线路的部分换流阀，陇东-山东、宁夏-湖南等线路部分直流测量装置，以及部分换流站项目；截至2024年4月12日在手订单合计超过16亿元。
    2）氢能方面，设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源、氢电耦合等产品与方案；2023年公司IGBT制氢电源实现首台套订货。
    3）海外市场方面，公司2023年国际业务实现收入1.53亿元，yoy+98%；实现毛利率20.02%，yoy+3.98pct；收入增速及盈利能力改善均有亮眼表现。盈利预测
    公司2023年经营业绩持续稳步增长，我们看好公司1）受益2024-2025年的特高压建设投运高峰期；2）受益配网自动化的投资增长；3）氢能、海外市场等贡献业绩增量。
    基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至213.6、252.7、290.7亿元（原值为24年228.5亿元），归母净利润预测至12.7、15.1、17.5亿元（原值为24年16.7亿元），yoy+26.07%/+19.25%/+15.50%，对应当前估值22、18、16X PE，维持“买入”评级。
    风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

24Q1业绩稳健，低空经济及北三长期驱动公司成长

华测导航(300627)
    事件：公司发布2024年一季度业绩预告，归母净利润为1-1.06亿元，同增26.48%-34.06%；扣非归母净利润为0.83-0.89亿元，同增34.26%-43.97%。
    公司24Q1净利润稳健增长，主要原因：1）资源与公共事业等相关业务领域及海外区域营收实现快速增长；2）公司产品竞争力提升，在各行业市场业务快速拓展。24年Q1因股权激励带来的支付费用为1400万元，同比23年Q1的800万有较大幅度增长，剔除股权支付费用影响后实际盈利能力更优。此外，非经常性收益为1,700万元，较去年同期持平。
    公司多年业绩表现较高成长性：公司预计23年归母净利润4.5亿（+24.65%），20-23年CAGR为31.7%；归母净利润率为16.95%，同比提升0.8pct。公司所处的北斗导航市场应用不断扩展，传统测绘、位移检测维持稳健增长，无人机、无人船、自动驾驶等新兴领域正快速发展带动高精度定位需求。公司具备芯片+器件+终端+算法等软硬一体化供应能力，市场边界不断打开。
    卫星导航应用在包括无人机、无人船、自动驾驶等新兴领域，目前正快速发展
    （1）无人机/工业无人机：我们认为，公司基于高精定位+激光雷达+无人机+自动驾驶等技术优势和项目经验，也有望拓展到eVTOL市场。公司主打产品大黄蜂(BB4)四旋翼无人机，P330Pro纯电动垂直起降固定翼航测无人机，P60固定翼无人机航测系统，广泛应用于地质勘测、实景三维、水利数字孪生等领域。
    （2）自动驾驶领域：卫星导航+惯性导航组合，二者技术优势融合赋能汽车导航定位。未来自动驾驶发展下，感知传感器与“卫惯”组合的综合性方案或将成为主流应用。公司乘用车组合导航终端已定点哪吒、路特斯、比亚迪、长城等多家车厂，有望长期受益自动驾驶。
    投资建议：公司是GNSS领域领先厂商，开拓车载业务拓展新成长空间。此前我们预测公司23年业绩为4.89亿元，未考虑股权支付费用。因此，我们同步调低24年归母净利润，预测公司24-25年归母净利润分别为5.66/6.97亿元，对应PE为25X/20X，维持“增持”评级。
    风险提示：下游市场需求不及预期；自动驾驶发展不及预期；行业竞争加剧；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的年报/季报为准。

业绩超预期，成本强管控，能源技术服务放量增长

海油发展(600968)
    公司业绩再创历史新高，利润率持续提升
    2023年公司全年实现营业收入493.08亿元，归属于上市公司股东的净利润30.81亿元，分别同比增长3.19%和27.52%。公司毛利率达到13.47%，同比+0.93pct；净利率6.43%，同比+1.2pct。
    能源技术服务放量增长，核心业务市占率有效提升
    2023年公司能源技术服务产业实现营业收入188.79亿元，同比增长21.19%。智能注采市场占有率提升19%，井下举升产品市场占有率提升24%，集输化学品配方自主化率提升至80%以上、生产自主化率提升至65%以上。2023年，我国首艘全新智能FPSO“海洋石油123”顺利投产，我国第二座海上移动式自安装井口平台“海洋石油165”提前投用。中长期FOB资源配套LNG运输船项目（一期）首船建造完工，即将交付。FPSO及LNG运输船行业高景气，运营率达到100%。
    中海油产量规划持续增长，有利于提升公司工作量
    2024年中海油资本支出预算总额为1250-1350亿元，其中勘探、开发和生产资本化支出预计分别占资本支出预算总额的约16%、63%和19%，生产端Capex比例与23年基本保持持平。根据中海油2024年经营规划，2024-2026年净产量规划分别达到700-720、780-800、810-830百万桶油当量。按照26年中位数计算，距23年产量仍有20.9%增长空间，有利于提升公司工作量。2024年2月，亿吨级油田渤中26-6油田新钻探井测试产能创新高，新增油气探明储量超4000万立方米，推动该油田累计探明储量突破2亿立方米，成为全球最大的变质岩油田。
    成本控制能力优异，人均创利增长30%创下新高
    公司坚持“一切成本皆可降”，促进成本费用利润率同比提升1.78pct。“两金”管控严格，资产盈利类、周转类指标整体向好，净资产收益率同比提升2.04pct，应收账款、存货余额同比分别下降17.22%和12.02%、周转率同比分别提高0.24次和1.01次。2024年公司人均创收、人均创利分别达到343.13、21.44万元，较2022年继续提升（前值为326.69、16.52万元）
    盈利预测与估值：
    原预测2024-2025归母净利润为32.15/37.35亿元，考虑到公司工作量高速增长，我们上调归母净利润预测为2024/2025年35.3/38.75亿元，并新增2026年预测43.84亿元。EPS分别0.35/0.38/0.43元（原预测值为0.32/0.37/-元），对应PE12.15/11.07/9.79倍，维持“买入”评级。
    风险提示：上游油气价格波动风险，市场竞争加剧风险，油气副产品需求不及预期风险，安全事故及保险不足的风险

组织结构调整影响告一段落，24年有望迎来报表拐点

用友网络(600588)
    小企业客户业务维持快速增长
    公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入97.96亿元，同比增长5.8%，其中，云服务业务实现收入70.91亿元，同比增长11.6%。
    分客户类型看，公司大型企业客户业务实现收入65.19亿元，同比增长4.3%，组织模式升级带来的阶段性影响逐渐度过，下半年收入同比增长12.4%。全年来看，不含子公司经营的大型企业客户业务的合同签约金额下半年同比增长超30%，公司核心产品YonBIP全年实现签约金额36.1亿元，核心产品续费率为92.9%。
    中型企业看，公司YonSuite、U9cloud、U8cloud持续发力，在中型企业市场实现收入13.86亿元，同比增长21.4%，其中云服务业务实现收入8.65亿元，同比增长36.9%，核心产品续费率为84.3%。YonSuite客户数量和营业收入均实现同比超100%的高速增长，合同签约金额约2.8亿元，同比增长近90%。
    此外，在小微企业市场，畅捷通实现收入8.06亿元，同比增长17.7%，其中，云订阅收入4.90亿元，同比增长28.0%，23年畅捷通实现扭亏为盈；公司政府与其它公共组织实现收入9.82亿元，同比下降12.5%。
    产品持续迭代，成本费用有望进一步优化，24年或迎来收入利润拐点2023年，公司实现归母净亏损9.67亿元，同比出现亏损，主要系收入增速下滑，以及费用增加较多，公司于2021-2022年加大人员投入，2023年年平均人数同比增加1896人；另一方面，公司行业组织模式升级后，差旅费、市场费用增加较多，同时外包成本同比增加较多，共同导致利润短期承压。
    产品侧，2023年公司发布了BIP3-R2，技术和产品能力更强大、性能更稳定、体验性更优，此外公司发布了企业服务大模型YonGPT，覆盖财务、人力、营销等多个生产运营领域。
    公司在2024年开始计划控制成本费用，优化人员结构提高人效，伴随公司组织模式变革影响告一段落和产品持续迭代，我们预计2024年公司有望迎来收入和利润的业绩拐点。
    投资建议：结合2023年年报，考虑到2023年组织战略调整影响，我们调整盈利预测，收入从24-25年的123.09/150.80亿元调整为24-26年的109.22/126.05/147.19亿元，归母净利润从24-25年的5.27/14.05亿元调整为24-26年的0.94/4.39/6.38亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；大企业业务拓展不及预期；产品迭代不及预期

持续调整业务与降本增效，24年利润拐点有望到来

广联达(002410)
    广联达发布年报，下游增速放缓背景下造价业务基本稳住，数字新成本产品持续向好
    公司发布2023年年报，实现营业收入65.25亿元，同比减少0.42%；归属于上市公司股东的净利润1.16亿元，同比减少88.02%。其中公司数字成本业务收入51.70亿，同比增长8.33%，造价产品部分签署云合同35.64亿元，同比下降9.08%，剔除三年期合同影响，同比基本持平，造价产品实现云收入32.24亿元，同比增长11.20%，签订云合同30.29亿元，同比下降6.47%，造价产品的续费率、应用率和活跃度保持高位与去年同期持平；数字新成本产品实现云收入5.98亿元，同比增长52.36%；签订云合同5.35亿元，同比下降21.50%，在产品交付和标杆打造取得了非常好的进展，产品应用率有效提升；续费率持续提升，已接近造价产品续费率水平。
    施工业务侧调整较大，但经营质量有望持续改善
    2023年期间，数字施工业务实现营业收入8.62亿元，同比下降35.00%，主要系受建设项目开工数量下降，部分项目开工进展较慢影响，施工企业在行业竞争加剧的情况下，数字化投入更加谨慎，对公司数字施工业务的订单拓展和实施交付造成了一定影响，但与此同时2023年施工产品更加聚焦客户的核心业务场景需求，施工业务销售回款同比2022年实现提升。
    展望2024年，下游需求侧仍需等待拐点，关注公司自身动力转换23年建筑业总体承压，截止23年12月建筑业新开工面积累计同比下滑7.85%，在下游景气度改善可能力度有限的前提下，我们关注广联达自身的业务结构调整。在23年期间，公司已经开始优化产品布局和业务布局，同时逐步控制成本费用降本增效。在公司自身的优化调整下，我们预计24年有望迎来利润拐点。
    投资建议：考虑到公司业务受到下游建筑业行业影响，我们调整盈利预测，收入由24-25年83.39/98.58亿元调整为24-26年的67.54/72.49/81.28亿元，归母净利润由24-25年11.58/15.56亿元，调整为6.33/8.36/11.48亿元。考虑到广联达在国内的建筑数字化行业的地位，维持“买入”评级。
    风险提示：建筑业下游需求侧持续不及预期、公司调整业务进展不及预期、成本控制不及预期

高分红、高股息，业绩增长潜力可期

三维化学(002469)
    一季度业绩同比高增，关注工程订单结转速度
    公司24Q1实现营业收入5.19亿元，同比-13.28%，实现归母净利润0.58亿元，同比+26.8%，扣非归母净利润0.56亿元，同比+28.8%，一季度收入下滑而业绩高增，我们判断也与23年同期基数相对较低有关，23年下半年以来业绩逐季改善的趋势明显，预计随着在手工程订单结转，后续业绩仍有望保持稳健增长。23年公司现金分红总额为1.9亿元，现金分红比例为69%，对应4月12日收盘的股息率为5.03%，同时公司公告计划于24H1进行中期分红，截至24Q1末，公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共18.74亿元，占市值比重高达48.5%，建议关注中长期投资价值。
    新材料项目逐步推进，打造第二增长曲线
    工程业务方面，24Q1新签设计咨询订单390万元，在手订单规模16.4亿元，此前公司签约北方华锦13.07亿元化工工程订单，截至24Q1，该项目实现营业收入554.90万元，累计收款1.33亿元，参考公司工程业务净利率水平，假设该项目净利率为18%，可为公司贡献2.35亿元左右净利润，此外鲁油鲁炼项目设计工作已于1月17日起正式启动，或给24-25年工程业绩释放提供较好支撑。新材料方面，公司醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目、纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目均计划于24年6月开工，分别预计于24年12月、25年12月竣工。达产后有望新增异辛酸产能5万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。
    盈利能力稳步提升，现金流明显改善
    24Q1公司毛利率为19.9%，同比+0.96pct，期间费用率为10.72%，同比+1.16pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/5.6%/4.6%/-0.5%，同比分别+0.2/+0.5/+0.5/-0.03pct，资产及信用减值损失合计冲回0.11亿元，同比+0.13亿元，综合影响下净利率同比+2.57pct至10.32%。23年公司CFO净额为0.72亿元，同+1.35亿元，收现比同比+43.2pct至141.3%，付现比同比+25.11pct至137.5%，现金流明显改善，我们判断主要由于公司签约的北方华锦项目一季度收款较多所致。
    持续看好中长期成长性，维持“买入”评级
    公司在手订单充裕，新材料项目推进稳步进行，后续有望逐步增厚业绩，我们持续看好公司中长期成长，维持此前预测，预计公司24-26年归母净利润为3.2/3.6/4.2亿元，同比分别+13.7%/+13.6%/+15.2%，对应PE分别为12.1、10.6、9.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示：工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

国内汽车弹簧领军企业，乘新能源东风量利齐升

华纬科技(001380)
    深耕弹簧行业近四十年，汽车弹簧业务国内前三
    华纬科技是国内领先的汽车弹簧生产商，综合实力位列国内弹簧行业前三位。其产品主要应用于汽车行业，包括悬架弹簧、制动弹簧、稳定杆和阀类及异形弹簧等。主要客户涵盖优质主机厂和汽车零部件供应商，2022年公司前五大客户分别为比亚迪、吉利集团、一汽东机工、南阳淅减、长城汽车。
    悬杆弹簧:公司营收支柱产品，IPO加码突破产能瓶颈
    悬架弹簧是目前公司收入的最主要来源，2020至2023年占主营业务收入比重由48.06%提升至60.5%，国内市占率分别由10.81%提升至22.25%。公司悬架弹簧主要用于乘用车悬架系统，面向燃油车和新能源车市场，与空气弹簧分属不同赛道。伴随募投项目推进该业务优势或将进一步扩大。
    制动弹簧:大力拓展海外市场，抓住全球化机遇期
    制动弹簧是公司主要的外销产品。尽管制动弹簧产品受限于产能制约，2022年营收阶段性下滑，但外销占比从2021年的74.2%提高至81.3%。随着汽车零部件全球化采购的趋势发展，成本低廉的国产制动弹簧迎来了重要出口机遇期。
    稳定杆:量产初期产能爬坡，有望进入高增长通道
    稳定杆主要用于乘用车悬架系统，由于前期处于研发阶段，导致其产能受限，2023年产能逐步释放，或将进入高速增长期。由于稳定杆和悬架弹簧客户关联度高，优质客户资源或将带动稳定杆业务快速拓展，有望达到与悬架弹簧相近的毛利率和市占率。
    阀类及异形弹簧：业务涵盖多个行业，积极布局工业机器人领域
    阀类及异形弹簧业务涉及汽车、轨道交通、机器人等多个行业。由于公司目前重心位于悬架弹簧，阀类及异形弹簧业务销售金额较为稳定，后续随着募投项目的推进，会逐步扩充产能。公司预计在汽车弹簧、稳定杆产能问题得到缓解后，积极开拓非汽车板块市场，包括工业机器人领域。
    盈利预测与投资评级
    预计2024-2026年公司整体营业收入有望达15.3/19.3/24.3亿元，同比增速为23%/26%/26%，归母净利润有望达2.0/2.6/3.2亿元，对应PE为19/15/12X。考虑公司未来悬架、制动弹簧及稳定杆业务的成长性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济风险、原材料供应和价格波动风险、技术开发风险、募投项目实施风险、控制权集中风险、汽车行业政策风险、净资产收益率和每股收益下降风险、主观性风险。

多因素影响23年业绩，1Q24扭亏且营收恢复增长

仕佳光子(688313)
    多因素影响23年业绩
    公司发布23年年报及24年一季报，23年公司实现营业收入7.55亿元，同比减少16%，归母净利润为亏损4755万元，22年同期为盈利6428万元。公司亏损的主要原因有：营业收入同比减少，部分产品降价导致毛利率下降，光芯片及器件产品毛利率同比下降15个百分点；研发费用同比增加，其中材料费用同比大幅增加1344万元；对相关资产计提减值准备，约2728万元。
    1Q24扭亏且营收恢复增长
    1季度经营恢复，24年1季度公司实现营业收入1.98亿元，同比增长33%，归母净利润844万元，同比和环比均扭亏为盈，其中光芯片及器件、室内光缆、线缆材料收入同比均有不同程度的增长。
    CW光源已实现小批量出货，光纤连接器快速增长
    23年光芯片及器件产品中：1）AWG芯片系列收入1.27亿元，同比减少41%，主要因为23年上半年需求下降，下半年已有所回暖，另外200G-800G平行光组件（硅光连接器）已量产、1.6T产品处于送样状态；2）PLC分路器芯片系列收入0.86亿元，同比减少23%；3）DFB激光器芯片收入0.5亿元，同比增长9%，其中接入网产品稳定出货，CW光源已实现小批量出货，数通高速EML仍在开发，50G PON EML完成初步的工艺开发；4）光纤连接器0.72亿元，同比增长55%，其收入主要来自于多芯束连接器、单双芯光纤连接器。
    其他储备产品
    1）已开发出MPO-FA产品，应用于800G/1.6T模块，CPO&硅光方案模场转换FA系列产品、相干光模块方案保偏光纤阵列实现小批量出货；2）在卫星、激光传感领域，公司开发出外腔窄线宽激光器、高饱和功率半导体光放大器，多家客户性能验证中，已有部分客户性能验证通过。3）激光雷达种子源客户验证性能合格，开始小批量销售。
    盈利预测与投资建议
    根据公司年报及1季度情况，我们预计2024-2026年归母净利润分别为0.61亿元、0.92亿元、1.20亿元（原预测2024、2025年分别为0.68亿元、1.01亿元）。基于公司在无源+有源的光芯片布局，CW光源、AWG以及平行光组件等产品有望受益硅光400G/800G/1.6T的放量，维持“增持”评级。
    风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；关键技术人才流失风险；光芯片需求不达预期；拓展硅光业务不及预期。

B/C端双订阅维持高增长，AI商业化正式开启

金山办公(688111)
    公司发布2023年年报，个人订阅与机构订阅保持双高增，合同负债增长超预期，信创业务仍待翻转
    2023年，金山办公国内个人办公服务订阅业务收入为26.53亿元，同比增长29.42%，国内机构订阅及服务业务收入9.57亿元，同比增长38.36%，保持了高速渗透态势，机构授权领域，公司实现收入6.55亿元，同比下降21.6%。截止23年底，公司合同负债为18.92亿元（同比+9.28%），其它非流动负债6.13亿元（同比+93.09%）。
    用户数来看，截至2023年底，公司主要产品月活为5.98亿，同比增长4.36%，其中PC版月活2.65亿，同比增长9.50%。从付费数来看，截至2023年底。公司累计年度付费个人用户数达到3549万，同比增长18.43%。机构订阅上，截至2023年末，公司WPS365已服务17,000余家头部政企客户，并探索WPS AI在政企办公场景的落地方案，在公有云领域，公司收入同样保持快速增长，付费企业数同比增长83%。
    我们认为公司C端用户数或将逐步趋于稳定，但付费用户数增速仍有望维持在较高水平，B端订阅仍有望维持高增长，但机构授权业务受到了信创产业调整的影响或需等待反转。
    AI在B端与C端正式开启商业化，有望显著打开成长空间
    23年期间，公司发布了基于大语言模型的智能办公应用WPSAI，锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知识洞察）三个战略方向发展，WPSAI于第四季度完成备案并正式开启公测，在24年3月底，公司已经开始了灰度测试，新的大会员价格为348/年，包含超级会员与WPS AI的功能，WPS AI会员价格188元/年。
    金山办公正式发布了WPS365，其中包含WPS AI与WPS AI企业版，为企业客户提供一站式AI办公生产力，其中WPS Office全新升级，包含了WPS AI与协作的功能，此外WPS AI企业版包含AI Hub、AI Docs和Copilot Pro，在官网中包含AI功能的商业旗舰版版本定价为599/人/年。我们看好AI在金山办公C端B端全场景带来的价值量提升。
    投资建议：我们认为金山办公正在积极拥抱AI的新一轮成长趋势，在办公软件龙头的基础上不断提升价值，考虑到信创的影响，我们调整盈利预测，收入预测从24-25年的56.92/77.27亿元调整为24-26年的56.53/74.21/96.63亿元，归母净利润由24-25年的16.31/22.51亿元，调整为24-26年的16.25/21.63/28.79亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务推进不及预期、央国企数字化支出不及预期、信创增速不及预期

低基数下24Q1表现可期，全年乐观看待

华利集团(300979)
    23Q4收入58亿同增12%，归母净利9亿同增17%
    公司发布23年报，23Q4收入58.1亿，同比增长12%；23全年收入201.1亿，同比减少2%。
    收入分品类，运动休闲鞋收入178.1亿同减3.6%，户外靴鞋收入13.5亿同增30%，运动凉拖鞋及其他收入9.2亿同减9%。
    公司前五大客户合计销售占比为82.4%，第一至五大客户销售额及占比分别为76.1亿（占总38%，下同）、40.6亿（20%）、23.7亿（12%）、14亿（7%）、11亿（5.6%）。
    23Q4公司归母净利9亿，同比增长17%；23全年归母净利32亿，同比减少0.9%。23年公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币12元（含税），合计派发14亿，占公司可分配利润100%。
    23年毛利率25.6%同减0.3pct，归母净利率15.9%同增0.2pct
    23Q4公司毛利率26.4%同增0.6pct，全年毛利率25.6%同减0.3cpt；分品类看，运动休闲鞋毛利率26.1%同减0.7pct，户外靴鞋18.7%同增2.2pct，运动凉拖鞋及其他24.2%同增5.6pct。
    23年公司期间费率同比减少0.35pct，其中销售费率0.35%同减0.03pct，管理费率3.4%同减0.3pct，研发费率1.5%同增0.1pct，财务费率-0.4%同减0.1pct，主要系定期存款及利息收入增长。
    23Q4公司归母净利率15.7%同增0.7pct，全年归母净利率15.9%同增0.2pct。
    行业订单逐步恢复，低基数下24Q1增长可期
    从行业表现看，同业收入步入24年以来整体有所改善，丰泰24年3月收入同增11%（2月同减8%，1月同增16%，23全年同减11%）；裕元制造业务3月收入同增0.2%（2月同减12.2%，1月同增12.5%，23年同减18%），此前华利表现优于同业，24年或保持该趋势，同时考虑去年同期低基数，24Q1增长可期。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司下游品牌结构优，客户供应链份额提升叠加新客户放量驱动α成长，印尼、越南新厂建设稳步推进。我们更新盈利预测，预计公司24-26年收入分别为238、274、304亿元，归母净利分别为37、43、49亿，EPS分别为3.2、3.7、4.2元/股，对应PE分别为20、17、15x。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；海外疫情反复，产能拓展不及预期；汇率波动等风险。

毛利率改善明显，新签订单高增有望助力业绩提升

山东路桥(000498)
    营收稳步增长，净利润短暂承压
    公司23年实现营收730.2亿，同比+3.3%，归母、扣非净利润为22.9、20.2亿，同比-15.2%、-14.4%，其中Q4单季度实现营收274.6亿，同比+13.7%，归母、扣非净利润为8.8、7.4亿，同比-13.6%、-24.1%。其中全年非经常性损益为2.7亿，同比减少0.7亿。净利润短暂承压主要系费用率提升以及资产、信用减值损失同比增加5亿。公司计划23年现金分红金额2.8亿元（含税），分红比例为9.4%，对应4月12日收盘股息率为3.23%。
    精细化管理带动毛利率，新签订单金额实现较快增长
    23年路桥施工、路桥养护分别实现营收638.5、44.7亿，分别同比-3.09%、+0.23%，其中路桥施工毛利率为12.38%，同比提升0.66pct，带动整体毛利率同比提升0.74pct至12.93%，Q4单季度毛利率为14.31%，同比提升0.14pct。23年公司实现中标额1186.9亿，同比+35%，山东省内市场中标额占年度中标额的73%，传统市场得以巩固；同时提升海外工程承包能力，精耕细作非洲、东欧优势区域，重点跟踪中亚、东南亚市场，在坦桑尼亚连续中标多个项目，首次在菲律宾、缅甸、乌干达等4个国别签约项目，23年海外营收为44.2亿，同比增长1.51%，看好海外市场进一步发力。
    减值损失增加，现金流有待改善
    23年期间费用率为6.52%，同比增加0.96pct。销售、管理、研发、财务费用率分别为0.01%、2.31%、3.03%、1.17%，同比变动+0.0pct、-0.05pct、+0.44pct、+0.57pct，其中财务费用同比增长101.26%，主要系有息负债规模增长。资产及信用减值损失分别为7.2、3.0亿元，同比增加4.4、0.7亿元，合计同比增加5亿元，主要系合同资产和应收账款同比增加113\33亿元导致计提的减值准备增长；综合影响下净利率同比下降0.67pct至4.21%。23年CFO净额为-39.6亿元，同比多流出41.1亿元，收付现比分别同比变动+3.06pct、+8.81pct，地方财政承压，结算周期拉长、结算比例大幅降低，使得现金流承压明显。
    在手订单充足保障业绩增长动力，维持“买入”评级
    公司持续巩固山东市场，同时加大对省外以及国外市场开拓，新签订单保持高速增长。考虑到地方债务压力较大可能会导致项目落地较慢，我们下调公司盈利预测，预计24-26年归母净利润为24.2、26.2、28.6亿（前值24、25年29.7/34.2亿元），对应PE为3.6、3.3、3.0倍，认可给予公司24年5倍PE，对应目标价为7.76元，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs配套政策落地节奏及执行力度不及预期。

持续提升交付能力、运营效率以及创新能力

鲁泰A(000726)
    公司发布2023年年报
    23Q4收入16.18亿，同减6.6%；归母净利0.68亿，同减74.5%；扣非归母0.83亿，同减22.7%。
    23年收入59.61亿，同减14.1%；归母净利4.03亿元，同减58.1%；扣非归母3.86亿，同减51.5%。
    2023年公司拟分红1亿元，分红率约26.3%。
    分品类，面料产品收入42.25亿元，同减17.8%，占比70.9%；服装产品收入13.30亿元，同减2.2%，占比22.3%；电和汽收入2.15亿元，同减2.3%，占比3.6%；其他收入1.92亿元，同减11.8%，占比3.2%。
    分地区，东南亚地区收入16.92亿元，同减28.2%，占比28.4%；欧美地区收入9.34亿元，同减22.2%，占比15.7%；其他地区收入6.40亿元，同减12.3%，占比10.7%；内销收入23.33亿元，同增0.7%，占比39.1%。
    23年毛利率23.0%，同减2.7pct，净利率6.7%，同减7.4pct
    公司23年毛利率23.0%，同减2.7pct；净利率6.7%，同减7.4pct；总费用率13.0%，同增3.5pct；具体来看，销售费率2.5%，同增0.5pct；管理费率6.4%，同增0.7pct，财务费率0.1%，同增2.2pct，主要系汇兑净收益减少所致；研发费率4.0%，同增0.04pct。
    全面加强客户关系，提高业务质量和经营业绩
    公司产品60%以上销往美国、欧盟、日本等60多个国家和地区，与Burberry、CalvinKlein、HUGOBOSS、Armani、Gucci、OLYMP、UNIQLO、利郎、海澜之家等国内外知名品牌商建立了战略合作关系，中高档色织面料出口市场份额占全球市场18%以上。2023年前五大客户收入共10.54亿，占17.68%。
    2023年公司强化客户关系管理，逐步建立一体化销售模式，不断提升一体化服务能力。深入推进大客户战略，深耕职业装市场；精准把握客户需求，优化营销策略，充分利用产品数字化平台，为客户提供“一站式”解决方案；发挥办事处市场前沿作用，加强海外营销团队建设；立足研发创新，加强关键技术和工艺研究，增加女装、印花、新素材类产品，为客户提供更具有商业价值的产品和服务。
    在产业方面，利用美国公司和米兰、日本等办事处在市场开拓、设计研发、客户服务及人才培养等方面的前沿作用，充分发挥海外生产基地的成本优势，统筹国内国外资源，在稳定品质的同时不断提高生产效率，以保持公司在全球色织行业的领先地位。
    深入推进两大战略，提升交付能力和运营效率
    公司以产品线为主体，深入推进两大战略，不断提高交付能力及运营效率。公司成立海外运营管理中心，持续提升对海外生产基地的运营管理。国内功能性面料、多品类服装制造等项目产能持续释放。各产品线不断强化经营意识，聚焦业务战略目标，加强整体策划能力，满足客户差异化需求；发挥责任主体作用，持续加强产品实现过程管理，让市场、研发、营销、制造、采购、交付各环节协同一致，助推企业高质量发展。
    持续提升创新能力，巩固扩大竞争优势
    2023年公司顺利通过国家高新技术企业再认定，通过国家级企业技术中心、山东省大数据产业创新中心、山东省工程技术研究中心、山东省企业重点实验室等创新平台年度考核与绩效评价，获得中国纺织工业联合会科技进步一等奖1项、“十大创新产品”3项，获得专利授权69项，其中发明专利53项，参与制定或修订行业标准5项，获得软件著作权1项，承担2023年山东省重点研发计划项目1项。
    公司可转债募投项目建设中，产能达1000万米
    年产3500万米高档功能性面料的“功能性面料智慧生态园区项目（一期）”及“海外高档面料产品线项目（一期）”正在建设中。目前，“海外高档面料产品线项目（一期）”项目进展快于预期，2023年11月已经实现试生产，截至24年2月，产能可达1000万米。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司拥有纺纱、漂染、织布、后整理至成衣制造的完整产业链，拥有较好的高档色织面料生产环节的品质控制能力。公司业已在海外设有生产基地、设计机构以及市场服务机构，可以利用国际化资源配置，发挥国际化产业布局优势，凸显公司衬衫用色织面料的国际领先地位。根据公司23年业绩，我们小幅调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为70.60/76.98/86.10亿元（24-25年前值分别为70.94/78.78亿元），归母净利分别为6.09/6.51/7.49亿元（24-25年前值分别为6.22/6.98亿元），EPS分别为0.74/0.80/0.92元/股，对应PE分别为9/8/7X。
    风险提示：信用风险；流动性风险；市场风险；经济环境的影响；原材料价格波动风险；汇率变动风险等。

年报点评报告：盈利能力改善，自主品牌加速成长

豪悦护理(605009)
    公司发布2023年报
    23Q4收入6.8亿，同比-16.5%；归母净利润1.3亿，同比-20.0%，环比+16.3%；扣非净利润1.3亿，同比-11.8%，环比+24.5%。
    23年收入27.6亿，同比-1.6%；归母净利润4.4亿，同比+3.7%；扣非净利润4.2亿，同比+7.4%。
    23年拟派发现金红利1.32亿，分红比例30%。
    代工客户稳步开拓，自主品牌成长提速
    23年婴儿卫生用品收入19.8亿，同比-2.8%，其中量/价分别+3.5%/-6.1%；成人失禁用品收入5.6亿，同比-10.6%，其中量/价分别-7.6%/-3.3%。
    代工方面，积累了Babycare、尤妮佳等国内外的多元客户，新客户稳步开拓，易穿脱经期裤和婴儿拉拉裤已做好准备推向市场。
    自主品牌方面，“希望宝宝”发力抖音渠道，此外通过新材料研发应用推出海藻系列，利于提升单价及盈利水平。
    其他产品收入1.5亿，同比+69.7%，答菲湿巾和湿厕纸家庭护理系列产品在多个主流电商平台成为KA级别品牌，同时以抖音等渠道推进“大单品策略”，销售快速提升。
    泰国及跨境大客户增长靓丽，海外品牌多渠道铺开
    23年境内/境外收入分别23.7亿/3.1亿，同比-4.4%/+17.6%，泰国子公司及跨国大客户业务量提升贡献收入增长。
    23年公司sunny baby品牌入驻泰国主要商超、合作当地经销渠道，产品辐射周边国家，此外与lazada、shopee、Tiktok等电商平台深度合作，品牌影响力提升。
    湖北产能陆续释放，拟购入合肥花王工厂奠定业务扩张
    23年湖北公司厂房通过验收，生产设备陆续到位并投产，并通过跨国及国内大客户验厂和产品论证等工作，进一步提升客户粘度；
    24年公司拟购买花王合肥工厂，现有设备、厂房、仓库完备，将利用合肥地理位置优越、工厂现成设施完好、厂房及仓库大面积的优势，为未来业务发展预留足够空间；
    此外24年公司拟建设墨西哥生产基地，总投资额3000万美元，有利于加强与全球知名跨国公司在北美、南美地区的全面、深度业务合作，推动开拓新客户，进一步提升公司盈利能力及综合竞争力。
    成本下降、原材料自产，盈利能力提升
    23Q4毛利率29.0%，同比+4.3pct，环比+1.8pct；净利率18.8%，同比-0.8pct，环比+3.4pct；盈利能力提升主要系原材料采购成本下降、无纺布自产比例提升。
    从费用表现来看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.4%/3.8%/-1.9%，同比+1.5pct/+0.3pct/+0.2pct/-0.4pct，销售费用增加主要系自有品牌推广加大、代销服务费增加。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司持续投入对新产品的研发，以婴儿护理用品和成人护理用品业务为重点，加强与客户在创新阶段的前瞻性合作，持续研发优化产品。同时，公司持续对自有品牌推广投入，加强品牌建设，拓展营销渠道，促进产品销售，增强公司产品知名度和美誉度，提升市场占有率。考虑公司23年业绩，以及前期全球卫生事件对出生率影响逐步体现，依此调整盈利预测。我们
    预计24-26年归母净利分别为5.2/6.2/7.3亿元（24-25年前值为6.2/7.5亿元），对应PE为11/9/8X。
    风险提示：市场竞争风险；大客户采购额下滑；自主品牌拓展不及预期；海外生产基地建设不及预期；原材料价格波动风险等。

年报点评报告：实现高质量发展

报喜鸟(002154)
    公司发布2023财报
    公司23Q4收入15.9亿，同增+24%；归母1.4亿，同增+92%，扣非后归母1.2亿，同增+104%；23年收入52.5亿，同增+22%，归母7亿，同增+52%，扣非后归母6亿，同增+62%；非经主要为政府补助1亿。
    公司拟每10股派发现金红利2.5元（含税），合计分红3.6亿，分红率约52%；
    分品牌来看，23年报喜鸟收入17.3亿，同增+17%；哈吉斯17.6亿，同增+24%；宝鸟10.4亿，同增+16%；乐飞叶2.6亿，同增+41%；恺米切&TB1.8亿，同增+30%。
    从门店看，截至23年底报喜鸟门店817家（其中直营232家同比+11家）同比+13家；哈吉斯457家（直营327家同比+14家）同比+40家，乐飞叶75家同比+9家，恺米切172家同比+10家。
    全年毛利率64.7%，同增+2pct；净利率13.9%，同增+2.8pct；
    销售费用率38.66%，同减1pct；管理费用率7.1%，同增0.6pct，系2023年内公司业绩实现快速增长，公司员工获得绩效奖金较上年同期增长所致；财务费用率-0.95%，同减0.17pct，系2023年内公司存款利息较上年同期增长所致。
    公司坚持服装主业、投资副业战略。服装主业上，坚持多品牌、全渠道，坚持成熟品牌（报喜鸟、哈吉斯、宝鸟、所罗）稳健发展、成长品牌（恺米切、乐飞叶）快速发展、培育品牌（亨利格兰、TB、衣俪特）低成本试错、小步快走的品牌策略，持续推进“产品力、渠道力、品牌力、运营力”的提升，落实经营计划的实施，坚持“品牌+平台”管理架构，坚持“成长优先、利润导向”原则，促进实现高质量、稳定性、可持续发展。
    其中哈吉斯①产品：提高运动系列（HRC）销售占比，增加女装投产；促进线上发展，通过大单品提升包鞋等配饰品类的运营效率；②渠道：实施大店计划，提高奥莱效率，加速优质加盟商拓展；③品牌，通过与爱宠建立强关联；聚集小红书平台；通过线下会员活动、品牌巡展等方式提升品牌形象；④运营，持续完善全渠道会员运营管理体系，围绕人货场实现数字化项目建设。
    宝鸟：重点加强市场拓展，深耕战略核心市场；聚焦区域主流客户，做深做透主流客户细分覆盖；推进上海智能工厂建设，推动与外部优质供应商的战略合作。
    报喜鸟：①产品：突出西服核心品类优势，打造运动西服、正装ONE、生活休闲三大核心系列。②渠道：持续实施大店计划，加大对重点城市的战略投入。③品牌，持续夯实消费者对报喜鸟“西服专家”的认知。④运营，布局小红书等线上渠道为终端引流赋能，促进流量转化最大化。
    乐飞叶：①产品：聚焦休闲旅行和户外运动两大系列，强化品牌户外基因。②渠道：加快线下拓展，推进优质奥莱渠道进驻；电商业务控制折扣。③品牌，重视内容输出品质，提升品牌影响力。④运营，重点加强会员体系建设和供应链协同效率。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    2024年公司坚持既定战略目标，努力做好产品研发、提升品牌形象、升级渠道布局、提升运营管理效率，实现高质量、稳定性、可持续发展。考虑到渠道调整效果显现仍需时间以及终端消费不确定性，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利为8.2/9.5/11亿元（24-25前值为8.5/10.4亿元），EPS分别为0.56/0.65/0.75元/股（24-25前值为0.58/0.71元/股），对应PE为11/9/8X。
    风险提示：宏观经济增速和社会消费景气度不及预期；品牌渠道拓展和终端销售不及预期；行业竞争加剧等

受益股东协同与区域景气，增/存量业务奠基持续增长

建发合诚(603909)
    海峡西岸经济区建设工程咨询行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级
    公司业务涵盖勘察设计、工程管理、试验检测、建筑施工、综合管养、工程新材料六大板块，具备工程全生命周期技术服务能力。我们认为公司核心看点有：1）依托建发体系资源，业务协同空间可期，23年来自建发体系收入占比达78.92%；2）新签订单保持较快增长支撑公司业绩释放，21-23年订单复合增速250.23%，持续强化应收款管理，经营现金净流量连续两年增速超100%；3）产业链优势+海峡西岸区域景气，区域龙头将充分受益。我们预计公司24-26年归母净利润0.85、1.08、1.27亿元，认可给予公司24年35倍PE，对应目标价为11.4元，给予“增持”评级。
    股权转让融入建发体系，业务协同推动公司迅速扩张
    2021年公司完成控制权转让，厦门益悦成为公司控股股东。随后，在厦门市政府一系列鼓励建筑业高质量发展的政策下，公司通过承接建发体系及其他关联方投资建设项目的施工业务稳步拓展市场，实现与控股股东在业务层面的协同发展。2022-2023年，建发体系关联交易授权额度分别为25、131亿元，公司实际完成19.58、120.24亿元，2024年关联交易授权额度预计125亿元，相较2023年下降4.58%，但整体仍维持较大体量，公司所承接业务占建发体系的比例仍然较小，仍有较大提升空间。2022-2023年建发体系贡献营业收入分别为4.2、31.14亿元，占公司当年的总收入比例为33.27%、78.92%，营收占比显著提高。凭借建发体系在地产、工程等领域具备的优质产业资源，公司与控股股东在业务层面的协同发展预计有望在2024-2026年继续保持显著增长。
    建筑施工业务快速拓展，新签合同额大幅增长
    2023年，公司实现营业收入39.46亿元，同比增长212.9%，2021-2023年复合增速116.56%，相较于建发入股前实现大幅增长。在“区域聚焦，城市深耕”的经营策略下，公司业务辐射全国90%以上省市，新签合同量迎来大幅增长。2023年公司新签合同金额达到126.22亿元，同比增长332.7%，2021-2023年复合增速达250.23%，控股股东业务协同促使公司订单迅速增加。其中，2023建筑施工业务新签合同量占比达89.6%，成为公司主要收入来源。
    全产业链优势+海峡西岸区域景气，保障公司中长期发展
    公司以“工程医院”理念为指引，形成了检测设计维养一体化服务“道路、钢结构、城市桥隧、水下结构物、地下管网、建筑”等专业6项核心技术能力，在建养并重时代具有先发优势。23年福建省交通基建投资实际完成1022亿元，连续四年超过千亿元，24年计划完成交通基建投资1000亿元，仍维持较高景气度，政府主导的交通基建投资持续发力，叠加福建建设两岸融合发展示范区，公司作为区域内工程咨询龙头有望充分受益。
    风险提示：地产行业持续下行，公司建筑施工业务不及预期；应收账款回收不及预期；承接项目建设进度不及预期；市值较小风险；测算具有一定主观性。

向外构建多元化产品体系，向内持续降本增效

双环传动(002472)
    事件：公司23年实现收入80.7亿元，同比+18.1%；归母净利润8.2亿元，同比+40.3%；扣非归母净利润8.0亿元，同比+41.6%；对应23Q4营收22.0亿元，同比+9.4%；归母净利润2.3亿元，同比+31.5%；扣非归母净利润2.5亿元，同比+34.5%。
    另外，公司24Q1业绩预告归母净利润2.1-2.3亿元，同比+22.8%-34.4%；扣非归母净利润2.0-2.2亿元，同比+28.7%-41.5%，盈利能力持续提升。
    乘用车齿轮/商用车齿轮/民生齿轮业务高增，带动整体业绩正向攀升。23年公司乘用车齿轮/商用车齿轮/工程机械齿轮/减速器及其他/民生齿轮业务收入分别为42.2/8.8/6.5/5.7/3.8亿元，同比+15.7%/+71.3%/-12%/+21.7%/+87.5%。根据中国汽车工业协会数据显示，23年乘用车产销分别2612.4/2606.3万辆，分别同比+9.6%/+10.6%;商用车产销分别为403.7/403.1万辆，分别同比+26.8%/+22.1%，公司受益于优质的客户结构、技术优势以及产能规模等优势，乘用车及商用车业务增长显著高于行业综合水平。另外，在对三多乐完成一系列组织结构优化、精益生产及降本提效的整合工作后，公司民生齿轮业务相继在智能家居、车载部品等领域的市场份额得到提升，营收大幅增长。同时，公司机器人精密减速机凭借研发及批量交付优势，在国内RV减速机市占率持续提升，并且得益于RV减速机产品技术与市场协同效应，公司谐波产品已实现成功供货，进一步巩固了公司精密传动领导地位。
    受益于内部降本增效的持续推动，公司经营质量进一步提升。公司23年综合毛利率为22.2%，同比+1.2pct，净利率为10.3%，同比+1.8pct，其中乘用车/商用车/工程机械齿轮毛利率分别为21.8%/26.4%/25.8%，分别同比+0.6/+6.5/+3.3pct，盈利能力持续提升。公司23年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/4.1%/4.8%/0.4%，分别同比-0.01/-0.4/+0.4/-0.6pct，公司在研发费用方面持续投入。23年经营活动产生的现金流量净额为15.7亿元，同比+29.1%，经营现金流质量持续改善。运营能力方面，23年存货周转天数为104.6天，同比-7.3天；应收账款周转天数为84.0天，同比+4天；应付账款周转天数76.9天，同比-0.1天。23年合同负债为0.4亿元，同比+64.6%。后续随着公司持续推动内部降本增效、自主创新等工作赋能制造能力提升，公司经营效率有望持续提升。
    投资建议：考虑到宏观环境风险但公司积极进行内部降本提效工作，公司业绩增速有望显著高于营收端增速，我们调整公司24-25年营收为96.4/113.7（前值99.5/115.1）亿元，归母净利润10.5/13.4亿元（前值11.1/14.1）亿元，对应PE为17.6/13.7x，维持“买入"评级。
    风险提示：订单不及预期/宏观经济波动/原材料价格波动风险。

业绩稳健，提高分红，整家驱动成长

索菲亚(002572)
    公司发布2023年财报
    23Q4实现收入34.7亿，同增5.4%；归母净利润3.1亿，同增18.4%，扣非归母净利润2.29亿，同增22.8%；
    2023年收入116.7亿，同增4%，归母净利润12.6亿，同增18.5%，扣非归母净利润11.35亿，同增21.1%。
    23年拟派发现金红利9.52亿，分红比例76%（22年为60%），对应股息率约6%，分红比例提升。
    多品牌协同，客单价提升稳健
    分品牌来看：1）23年索菲亚收入105.5亿，同比+11.0%，客单1.96万，同比+6.3%，门店数2727家，同比减少102家；整家定制3.0战略迭代，康纯整家环保升级、客单值持续提升，此外开拓橱柜、卫浴、门窗和墙地市场；2）米兰纳收入4.7亿，同比+47.2%，客单1.39万，同比+6.6%，门店数514家，同比增加176家；下沉市场提速，“新一代·5A硬核整家”战略升级；3）司米门店数249家，同比减少365家，经销商重叠率进一步降低，终端门店逐步转型整家；4）华鹤收入1.6亿，同比-3.6%，门店数277家，同比减少42家；24年继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设开拓新流量。
    分品类来看：1）23H2衣柜及配套收入55.3亿，同比+5.2%，毛利率38.6%，同比+4.1pct；2）厨柜及配件收入7.6亿，同比+4.0%，毛利率26.4%，同比-1.2pct；3）木门收入3.7亿，同比+46.0%，毛利率32.6%，同比+3.3pct。伴随整家战略升级，公司产品配套率提升；此外前瞻性布局存量市场，抢占旧改流量中高频需求产品。
    零售稳健，整装高增，大宗优化客户结构
    1）23H2零售收入59.6亿，同比+8.5%，通过整家策略深耕客单值提升；2）整装收入12.2亿，同比+57.4%，渠道经销+直营并进，23年末集成整装事业部已合作装企数量221个，未来持续开拓合作装企，加快全品类产品布局。
    3）大宗收入8.1亿，同比-2.3%，坚持优化客户结构，同时通过高端零售、工程项目和经销商等形式布局海外市场，23年末已拥有27家海外经销商。原料成本下降、管理优势显现，盈利能力提升
    23年毛利率36.2%，同比+3.2pct，净利率11.3%，同比+1.8pct；从费用表现来看，23年管理/销售/研发/财务费用率6.6%/9.7%/3.5%/0.5%，分别同比-0.2pct/-0.3pct/+0.4pct/-0.2pct。
    受益于降本增效成果显著，公司组织效能、人效得到提升，板材利用率、生产效率、供应链效率均显著提高。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司多品牌、全品类、全渠道驱动，整家战略渗透助推各品牌客单价提升，此外降本提效成效显著，根据23年年报，我们调整前期盈利预测，预计24-26年归母净利分别为14.7/16.7/18.6亿元（24-25年前值分别为13.6/15.7亿元），对应PE分别为11/9/8X。
    风险提示：需求复苏不及预期；地产数据持续走弱；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；渠道建设不达预期等

宏兴收到项目定点通知，客户开拓再下一城

兴业科技(002674)
    宏兴汽车皮革收到定点通知
    公司控股子公司宏兴汽车皮革近日获得某汽车主机厂某车型项目真皮内饰《定点通知》，将为客户供应真皮内饰。根据客户规划，本项目预计于2025年3月开始，项目生命周期5年，预计生命周期总金额为人民币10亿元。
    《定点通知》是客户对宏兴汽车皮革真皮内饰开发能力和供应资格的认可，不构成销售合同；实际销量与客户实际产量等因素相关。
    宏兴汽车皮革本次新获得的项目定点，是在原有客户基础上开发的新客户。宏兴汽车皮革目前已是理想汽车、问界汽车、蔚来汽车等多家主机厂的真皮内饰供应商；本次获得新客户的认可，使得宏兴汽车皮革在汽车内饰皮革业务领域市场基础更加稳固。
    我们认为宏兴在新能源汽车内饰赛道卡位优势显现，品牌及交付能力逐步得到更多车企及车型认可，一方面丰富客户结构更加多元健康；另一方面受益行业规模增长坐实第二增长曲线。
    宏兴汽车皮革通过前期努力，经过长时间合格供应商认证评审，已经进入多家国内知名汽车主机厂的供应商体系，积累了优质客户资源。鉴于汽车主机厂复杂严苛的供应商评审体系，零配件供应商一旦进入整车配套体系与汽车主机厂建立合作关系后轻易不会变更。
    宏兴汽车皮革拥有完整的制革全工序，以及裁切等辅助工序的研发、加工、交付能力，能够根据客户的需求提供成品整皮或成套的裁片。未来，随着我国自主汽车品牌的快速发展，宏兴汽车皮革也将实现产销量的快速增长。
    维持盈利预测，维持“买入“评级
    公司现有安海本部、安东厂区、全资子公司瑞森皮革和兴宁皮业、控股子公司宏兴汽车皮革、控股二级子公司宝泰皮革和联华皮革（印尼）等多个生产基地，具备强大的生产能力。公司涵盖从生牛皮到蓝湿皮革到皮坯革再到成品皮革的制革工艺全流程，能够从源头上进行质量管理和成本控制，同时前后段工序的有效衔接能够提高运营效率。
    宏兴汽车皮革一直重视提高研发能力，专注于无铬鞣制革、全植鞣制革等技术的研发，积累了丰富的研发经验，能够凭借研发优势及时、准确的满足客户需要。
    我们预计公司23-25年归母分别为2.01/2.67/3.40亿元，EPS分别为0.69/0.92/1.16元/股，对应PE分别为17/13/10X。
    风险提示：环保政策的风险；产品创新与技术进步的风险；主要原材料价格波动的风险；汇率风险；流行趋势变化致使天然皮革在鞋面用皮革使用量减少的风险等；项目开展情况存在不确定性风险等。

云平台业务贡献收入利润，智能家居产品毛利显著提升

萤石网络(688475)
    事件：公司2023年全年实现营业收入48.4亿元，同比+12.39%，归母净利润5.63亿元，同比+68.8%；其中2023Q4实现营业收入13.32亿元，同比+13.87%，归母净利润1.61亿元，同比+41.62%。公司2024年Q1全年实现营业收入12.37亿元，同比+14.61%，归母净利润1.25亿元，同比+37.38%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税）并拟以资本公积向全体股东每10股转增4股。分红率49.96%。
    智能硬件中智能入户快速增长，云平台业务增速好于整体增速。一方面，公司持续开拓海外新区域和新客户，推进多渠道覆盖，丰富产品矩阵，另一方面，公司积极拓展智能入户业务，持续提高市场渗透率及品牌影响力。智能家居产品中，智能入户和其他智能家居产品收入增速表现较好，同比+49.5%/+52.2%；其中23H2收入同比为+67.8%/+39%。23年公司发布了多个系列的人脸视频智能锁，率先引领智能锁行业进入双摄+人脸时代，进一步通过视觉技术为用户解决细分场景痛点，满足用户对产品便捷性和安全性的需求。公司发布的家用扫地机产品也为营收带来增量贡献。云平台业务收入同比+27.8%，远高于整体收入增速，主要得益于公司的设备接入数和用户数量不断增加、平台能力和云服务产品的不断强化。分地区看，23年内外销收入同比+8.1%/+24.8%，海外增速贡献较多，海外收入占比提升至31.4%，同比+3pct。
    智能家居产品结构优化提升毛利率。2023年公司毛利率为42.85%，同比+6.44pct，净利率为11.63%，同比+3.9pct；其中2023Q4毛利率为41.33%，同比+3.95pct，净利率为12.13%，同比+2.38pct。公司2024年Q1毛利率为42.72%，同比+1.6pct，净利率为10.13%，同比+1.68pct。分产品看，23年除其他智能家居产品外，其余各品牌毛利率均有不同程度的提升，其中智能家居摄像机毛利率同比提升幅度最大，为+7.6pct，云平台业务毛利率同比+3.7pct；23H2各品类毛利率同比均有上升，其中智能智能家居摄像机毛利率同比+6.1pct，云平台业务毛利率同比+4pct。23年公司积极推动智能家居摄像机向视觉化、场景化、智能化升级，推出了多款AI多目摄像机、4G和电池类智能摄像机新品，针对不同的细分场景，满足更多样化的消费者需求，产品结构升级优化。综合看，智能家居产品毛利率同比提升，主要受益于公司精益化的供应链管理、原材料成本下降、境外业务占比提升、渠道结构和产品结构优化等多方面综合因素。
    投资建议：公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。基于公司年报和一季报，预计24-26年归母净利润7.2/8.7/10.2亿元，对应动态PE为36.3x/30x/25.7x，维持“增持”评级。风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。

传感器国产替代先锋，汽车市场有望快速放量

安培龙(301413)
    公司主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电。公司产品线包括热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器，下游应用主要在汽车、家电、工控储能等。
    从产品看：近些年来，压力传感器收入占比提升明显。压力传感器从20年的0.1亿元（占比3%）提升至23H1的1.6亿元（占比44%），毛利率从20年的10%提升至23H1的30%。
    从下游应用看：目前一半收入来自汽车。23Q1-3公司51%收入来自汽车，其次是家电客户收入占比35%，剩余是光伏储能及其他行业收入占比14%。
    传感器市场大而散，公司主营的压力传感器市场多为海外企业占据。全球所有传感器市场空间高达千亿美元，公司主营的温度、压力传感器全球空间也高达几百亿人民币，最大下游是汽车电子（40%+），但此市场多为海外企业占据（美国森萨塔、德国博世），原因在于：
    压力传感器为安全件，整车厂在选择供应商时相对谨慎，产品验证周期较长；
    压力传感器下游汽车电子被海外垄断，整车厂商使用的ECU、ESP等汽车电子系统主要由海外企业提供，国内汽车电子系统的落后。
    我们认为公司核心看点在于随着产品线的不断延拓，客户群得到扩展，从而带来收入不断增长。公司从热敏电阻起家，通过自研+团队搭建延展至温度、氧、压力传感器，客户从以家电企业为主转为比亚迪等汽车客户为主。在压力传感器领域，公司继续深耕，从陶瓷电容做到MEMS，且自主设计MEMS压力传感器芯片，逐步形成MEMS低压压力传感器、玻璃微熔高压压力传感器的产业化能力，与陶瓷电容式中压压力传感器共同覆盖低、中、高压全量程产品线。公司MEMS压力传感器客户有东风、全柴等整车厂，同时也有少部分供应给咖啡机用客户。此外，公司已取得欧洲一家知名主机厂客户多款MEMS压力传感器项目，部分项目已于2024年第一季度开始实现了SOP。
    投资建议：公司处于传感器赛道，我们选取了芯动联科、康斯特作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司24、25年平均PE在41、30X，可比公司23-25年归母净利润增速预期均值在35%。
    此外，考虑以下因素：1）公司所在赛道广阔的增长空间（全球传感器市场千亿，海外对标公司森萨塔接近300亿收入体量）；2）公司近些年处于新产品（MEMS等）、新客户（欧洲知名主机厂）放量期；3）竞争格局较好，利润率高于国内同行平均水平。结合PEG估值法，公司23-25年归母净利润复合增速约在41%，我们给予公司24年40X估值，目标价68元，给予“买入”评级。
    风险提示：产能扩张不及预期，大客户订单不及预期，原材料价格波动影响毛利率，核心技术人员流失，公司市值较小。

创新类显示产品领跑规模增长

康冠科技(001308)
    公司发布2023年财报
    公司23Q4收入48.9亿，同增95%，归母4.2亿，同增13.3%；扣非3.94亿，同增5.9%；
    2023年收入134.5亿同增16%，归母12.8亿同增-15.4%，扣非12.3亿同增-13%。2023年公司向全体股东每10股派发现金红利6.00元，合计派发4.1亿，分红率32%。
    三大产品线齐头并进
    2023年公司智能交互显示产品收入38.4亿，占比28.6%，同增-9%；其中智能交互显示平板业务销售额减少32.6%，电竞显示器销售增长170%。电竞显示器延续上年良好趋势，呈现持续发力增长的态势。凭借多年在研发、制造的技术积累、在高精尖显示技术上的研发突破和成本控制良好等优势，公司得以进一步开拓电竞显示器市场份额，2023年该产品出货量增长至142.99万台，同增241.39%
    创新类显示产品收入9.6亿，占比7.2%，同增129%；创新类显示产品在公司培育下，目前已形成近20种产品线。通过积极投放广告提升“KTC”、“皓丽（Horion）”、“FPD”三大品牌知名度，开拓跨境电商，利用强大外销能力推动产品出海开拓新市场。2023年公司在创新类显示产品研发投入约为2.17亿，产品线聚焦新场景，通过融入AI人工智能、云计算、物联网等新技术，为公司创新类显示产品提供更为广阔的发展前景。
    智能电视收入72.9亿，占比54.2%，同增32%；智能电视业务为公司整体销售增长重要驱动力，其中智能电视在北美市场也有长足进步，智能电视中大小不同尺寸销量皆呈现增长态势。多年来公司深耕智能电视领域，通过多种业务模式积极开拓电视市场，保持基本面活力。公司通过智能电视业务因地制宜带动整体产品生态链：在客户上，公司利用智能电视庞大的客户资源平台，向客户共享公司的整体业务产品；在生产上，智能电视柔性制造能力，为各类产品线的制造建立起领头示范作用。
    分地区看，内销21.5亿，占比16%，同增7.3%；外销112.9亿，占比84%，同增18%。
    2023年公司毛利率17.83%，同减3.3pct；其中智能交互显示产品毛利率25.9%，同减3.2pct；创新显示产品毛利率14.4%，同减5pct；智能电视毛利率15.4%，同减2pct。
    2023年公司智能交互显示产品销售量198万台，同增80%；系公司电竞显示器订单需求上涨带动本业务生产量、销售量增长；
    创新类显示产品销售70万台，同增272%；系创新类显示产品满足客户多样化应用需求，具有更人性化的设计和便捷操作方式，又通过应用AI、VR、AR等前沿技术于产品设计中，综合为用户提供更舒适和便利使用体验；
    智能电视销售731万台，同增37%，系公司智能电视北美市场出货量增长。公司积极推动创新类显示产品和自有品牌快速发展，借助高强度研发投入与科技创新能力，构筑坚实产品护城河，在技术领先及市场领跑优势上实现快速增长。未来康冠将加大对创新类显示产品投入，为消费者提供更优质的产品和服务。
    创新类显示产品积极拥抱前沿科技，深入探索“智能显示+多元应用”的无限可能。创新显示产品，如移动智慧屏、智能美妆镜、VR眼镜、直播机、投影仪、智显屏、OLED悬浮电视，是公司通过技术创新和产品研发，将先进显示技术应用于不同场景和需求的产物。这些产品不仅具备出色的显示性能，还融入了智能化、便捷化等现代科技元素，为用户提供了全新的视觉体验。
    上调盈利预测，维持“买入”评级
    公司的主要业务为智能显示产品的研发、设计、生产以及销售，主要产品包括智能交互平板、创新类显示产品、专业类显示产品、智能电视等。公司在创新类显示产品领域以自有品牌和服务客户相结合的方式推广产品。公司从事智能显示行业29年，始终专注于智能显示领域的研发设计和生产制造，是国内最早致力于智能显示终端产品的厂家之一。
    基于2023年财报及此前股权激励，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利为15.9/18.9/21.5亿元（24-25前值为15.5/18.4亿），EPS分别为2.3/2.8/3.1元/股（24-25前值为2.3/2.7元/股），对应PE分别为12/10/9X。
    风险提示：宏观经济环境的风险；汇率波动风险；液晶面板价格波动等风险；信用风险；操作风险等。

林浆纸一体优势凸显，23提高分红，业绩预计延续靓丽

太阳纸业(002078)
    公司发布2023年报
    23Q4收入103亿，同比+2%；归母净利润9.5亿，同比+75.5%，环比+7.2%；扣非净利润9.4亿，同比+75.6%，环比+8.6%。
    23年收入395.4亿，同比-0.6%；归母净利润30.9亿，同比+9.9%；扣非净利润30.3亿，同比+9.2%。
    23年公司利润逐季改善，超额完成股权激励目标；24年以来浆纸同涨，预计公司盈利延续靓丽。
    23年分配现金红利8.4亿，分红比例约27%（15-22年为10-20%），较前期有所提升。
    浆纸系：自给浆优势突出，Q1产销旺盛、预计盈利向上
    23H2双胶纸/铜版纸收入67.7亿/19.3亿，同增15.5%/32.4%；毛利率为17.6%/13.4%，同比+1.6pct/-1.5pct；
    23H2溶解浆/化机浆/化学浆收入17.6亿/8.8亿/7.0亿，同比+11.6%/-18.8%/-64.5%；毛利率为15.9%/22.2%/12.8%，同比-8.7pct/+9.0pct/+1.5pct。
    24年以来芬兰木浆供应扰动推涨浆价，公司木浆、木片的自给率持续提升，成本控制能力增强，林浆纸一体化优势显现；
    公司持续落实提价政策，预计成本支撑下提价传导顺畅，Q1盈利有望表现优异。
    废纸系：南宁产能陆续释放，Q1预计盈利稳健
    23H2箱板纸/瓦楞纸收入52.5亿/0.3亿，同比+11.7%/-24.1%；毛利率为17.0%/9.4%，同比+9.2pct/+5.3pct。
    2023年南宁基地PM2/PM3暨100万吨高档包装纸生产线和50万吨本色化学木浆生产线及碱回收系统、热电项目、水处理项目等配套设施陆续建设完毕，并实现稳产和达产，增量贡献持续提升。
    林浆纸一体化发展，木片资源禀赋凸显
    伴随南宁基地技改项目及新增产能达产，23年底公司浆纸产能超过1200wt，山东、广西和老挝“三大基地”进入全面协同发展的新阶段，公司持续在林浆纸一体化全产业链上延伸和拓展，不断提升产业链核心竞争力；
    新增来看，2023年10月公司启动园区年产30万吨生活用纸及后加工生产线项目，该项目一期预计在2024年三季度陆续进入试产阶段。
    木片方面，23年末老挝基地纸浆林的种植保有面积6万公顷，未来每年计划新增1-1.2万公顷，目前老挝基地的自营林和百姓合作林种植面积约各50%的面积分布，未来伴随当地居民种植效应、积极性逐步挺高，百姓合作林的种植面积逐步加大；
    当前老挝溶解浆木片自给率约为30%；我们预计伴随需求增加中期木片价格中枢有望上移，公司老挝资源优势逐步显现。
    盈利能力提升，费用管控优异
    23年毛利率15.9%，同比+0.7pct；净利率7.8%，同比+0.8pct；从费用表现来看，23年销售/管理/研发/财务费用分别为0.4%/2.4%/2.3%/1.9%，同比+0.0pct/-0.2pct/+0.4pct/-0.2pct，其中研发投入力度加大，公司抓好提质增效的技术改造项目，全力提升精益管理，核心竞争力有望进一步提升。调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司林浆纸一体化布局完善，资源护城河加深，稳步推进精益管理，成长空间充足。根据公司23年报，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利分别为37.1/42.4/48.2亿元（24-25年前值为35.76/40.55亿元），PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏不及预期，新产能爬坡不及预期，老挝林地种植进度不及预期等

24Q1业绩预告点评：业绩超预期，未来三年高增可期

劲仔食品(003000)
    事件：
    公司2024年4月10日发布2024年一季度业绩预告，公司一季度预计实现归属于上市公司股东的净利润7055.92~7839.91万元，yoy+80%~100%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润5538.39~6322.38万元，yoy+68%~92%。受益于收入增长带来的规模效应和供应链效益优化，以及原材料成本同比下行，公司24Q1净利润增速再超预期。
    我们的分析和判断：
    1、产品端：鱼制品目标“二十亿级”、鹌鹑蛋冲击“十亿级”构筑核心产品矩阵
    24Q1，受益于公司不断加大研发投入与产品创新，发力营销网络建设，推动产品升级与品牌升级，公司营业收入与净利润均实现了高质量增长。我们预计，2024年，借助“大包装+散称”策略，公司的核心单品小鱼干有望进一步渗透线下空白渠道。同时，公司也在积极开拓专业的散称经销商，以推进散称小鱼干的市场覆盖度，推动鱼制品销售额向“二十亿级”大关冲刺。另一方面，作为公司第二增长级，鹌鹑蛋产品在2023年已实现超3亿的收入规模。进入2024年，公司将聚焦于产品创新及品牌化发展，伴随着市场的不断拓展和产品终端的持续铺货，公司鹌鹑蛋产品预计有望稳步向“十亿级”的销售目标迈进。
    2、成本端：鳀鱼、鹌鹑蛋等主要原材料价格下行、助力净利润快速增长
    24Q1，除营业收入增长带来的规模效应和供应链效益优化的影响，公司生产所需的主要原材料鳀鱼、鹌鹑蛋、黄豆等价格同比均有所下降，同样助力公司净利润同比实现了快速增长。根据iFind最新数据显示，鳀鱼延续去年8月以来的下降趋势，相较去年高位已下降69%；鹌鹑蛋、大豆原材料价格同比分别下降46%/12%。我们预计，随着原材料成本端下行趋势持续，叠加公司规模效应持续凸显，公司毛利率、净利率水平有望继续稳步提升。
    3、投资建议：
    我们预计，未来三年中，随着公司核心单品小鱼干的稳步增长和高成长性鹌鹑蛋品类的加速发展，叠加线下空白终端的不断覆盖和线上新媒体渠道收入的持续增长，公司业绩有望保持较快增长态势。我们看好公司在2026年实现收入再次倍增的目标！我们预计24-26年公司营收为27.2/34.5/42.6亿元，yoy+32%/27%/23%；归母净利润为2.8/3.6/4.6亿元，yoy+33%/31%/28%；对应PE分别为25X/19X/15X，维持“买入”评级，重点推荐！
    风险提示：测算主观性相关风险，市场竞争加剧风险，新产品推广不确定性风险。业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的2024年一季报为准。

对标INTEL，对CATLINSIDE的一些思考

宁德时代(300750)
    和定制性，其实无形中已逐步演化为2C的2B品，而考虑国内宁德市占率已达60%（剔除比亚迪），为巩固其市占率和占领消费者心智，CATL学习INTEL开始推行CATL INSIDE。
    复盘：INTEL INSDIE的机遇、成功的原因和对INTEL产生的影响？
    1）机遇：为什么要去做？新品推出受阻，下游无动力更新产品。
    2）为什么能成功？芯片在电脑重要性高，CPU是计算机系统的核心。
    3）产生的影响？占领消费者心智，截至2002年底，英特尔投资70亿，产生400亿品牌价值。
    CATL INSDIE未来将如何占领消费者心智？
    1）与当年INTEL的异同点：相同点：遇到的困境+产品差异性终端消费者可感知。类似消费者可感受到电脑芯片的性能差距，电池差异化对车主来说可感知，但是个慢变量。车主可看到不同车的充电效率、续航里程指标，但是实际运行情况（特别是极端工况下的续航）、使用寿命需要时间感知和对比。但不同点在于宁德在产业链地位弱于英特尔，且宁德的下游整车厂集中度也低于电脑厂商。宁德全球动力市占率在35-40%，英特尔在全球电脑芯片市占率60-80%。全球电动车CR3占比40%+，全球笔记本电脑CR3占比60%+。
    2）当下是否是切入的好时机？我们认为是，原因在于快充是重要突破口，渗透率基数足够+电池格局好于整车。从产品角度看，神行电池专为普通消费者设计实现充电10min，续航400Km，目前配套的客户有阿维塔、哪吒、奇瑞、北汽、广汽等。从产业链角度看，电车渗透率达40%带来足够大的基数，消费者对电池有了一定认知；此外整车进入收官战，电池格局明显好于整车，故我们认为此时是占领消费者心智最佳时机。
    3）如何切入，以占领消费者心智？从目前措施上看，可看到宁德给电池打广告（神行电池在机场等人流量密集区域投放广告）+在部分车企上印有“宁德时代CATL Inside”标识，我们认为未来或可看到宁德采用类似英特尔的营销费用返利模式。
    投资建议：虽然INSIDE模式刚起步，但我们认为近两年是占领消费者心智的最佳时间，后续值得期待的是量变可能产生的质变，维持“买入”评级。
    风险提示：CATL Inside模式推进不及预期、电动车销量不及预期、竞争格局变化超预期

生长激素板块稳步推进，研发布局不断完善

长春高新(000661)
    事件:
    3月20日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入145.66亿元，同比增长15.35%；实现归母净利润45.32亿元，同比增长9.47%；扣非归母净利润45.16亿元，同比增长9.63%。四季度单季实现收入38.84亿元，同比增长30.30%；归母净利润9.2亿元，同比增长36.12%；扣非归母净利润8.99亿元，同比增长30.72%。
    点评:
    生长激素板块稳步推进，新业务快速成长
    2023年子公司金赛药业实现收入110.84亿元，同比增长8.48%；实现归母净利润45.14亿元，同比增长7.04%，持续推进市场对长效生长激素优效和安全性接受程度，有效提升了长效产品的收入水平及业绩占比。生长激素相关剂型中标2023年浙江省集采，2023年公司还新设立儿科综合、女性健康、成人内分泌、皮科医美、肿瘤5大BU，助力业务多元化发展。子公司百克生物实现收入18.25亿元，同比增长70.30%，新品种带状疱疹疫苗上市，成为公司新的利润增长点。
    加大研发投入力度，不断完善研发布局
    2023年公司销售费用率达27.26%，同比下降2.89pcts；管理费用率达6.57%，同比小幅提升0.05pcts；研发费用率达11.83%，同比提升1.07pcts，主要系公司快速提升研发投入，不断完善研发布局。2023年公司相关研发人员已有1329人，其中博士198人。子公司百克生物加快建设“mRNA疫苗技术平台”，形成五大核心技术平台，有效推进多种mRNA疫苗的研发和布局。
    在研管线持续推进，多项新产品临床进展顺利
    2023年公司已有11项重点在研产品，其中注射用金纳单抗（在急性痛风性关节炎方面）、金妥昔单抗-胃癌适应症、FSH-CTP项目（促卵泡激素-C端融合肽）已进入Ⅲ期临床阶段，水溶性黄体酮注射液已完成注册现场和生产现场GMP符合性检查相关工作，目前处于ANDA申报阶段，有望为公司贡献新的利润增长点。
    盈利预测：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为169.22/194.88/204.25亿元(2024/2025年前值分别为174.01/201.16亿元)，预计归母净利润分别为55.44/64.24/63.86亿元(2024/2025年前值分别为61.42/71.61亿元)，下调原因系生长激素在部分区域进入带量采购，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策变化风险、产品研发未达预期效益、产品销售推广不及预期、核心产品集采未中标的风险

业绩持续恢复，看好24年表现

五洲特纸(605007)
    公司发布2023年财报
    23Q4实现收入18.5亿，同增31%；归母净利润1.7亿，同增983%，扣非归母净利润1.6亿，同增603%；
    2023年收入65亿，同增9%，归母净利润2.7亿，同增33%，扣非归母净利润2.52亿，同增54%。
    公司拟派发现金红利8885.7万元（含税），现金分红比例32.6%。
    2023年公司食品包装材料系列营收33亿（占51%），同增-1.6%，其中销量/单价分别同比+12.13%/-12.21%，毛利率3.31%，同减6.5pct；
    日用消费材料系列营收22.3亿（占34%），同增21.5%，其中销量/单价分别同比+19.50%/+1.66%，毛利率20%，同增8pct；
    出版印刷材料系列营收8.3亿，毛利率5.6%；工业配套材料系列营收0.9亿，毛利率13%。
    2023年公司产量106.45wt，同比增长10.74%，销售各类产品105.64wt，同增9.80%；其中食品包装材料销售61wt，同增12%，系产能释放所致；日用消费材料销售25wt，同增20%，系描图纸和数码纸2023年新增产能释放所致；出版印刷材料销量17wt；工业配套材料销量1.2wt，系新收购的五洲特纸（龙游）工厂所生产产品。
    2023年公司产能提升工作取得显著成果：除江西50wt（PM10）食品包装纸产线产能继续爬坡外，①浙江新增一条年产2.2wt数码转印纸产线（PM5）；②江西新增一条年产1.8wt描图纸产线（PM17）；③江西30wt化机浆产线于2023年末基本建设完成；④三季度末通过收购五洲特纸（龙游）公司新增工业衬纸产能3.5wt，对公司提升优势产品市占率，降低原材料成本具有重要意义。
    公司通过湖北基地的建设实现多点布局、产业延伸的战略目标，2023年湖北基地449wt吨浆纸一体化项目一期推进顺利，预计2024H1开机试产。到2025年末，包含湖北基地一期产能在内，所有新建产线陆续投产后，集团总产能预计实现翻番，产能倍增的同时，衢州、湖口、汉川三地协同发展，资源优势互补利用，产品结构更加科学合理，有效平滑市场波动风险。
    以新基地建设为主线，稳步推进产能倍增计划
    新基地的建设对公司意义重大，是实现浆纸一体化，产品多元化，资源综合利用最优化战略的实现路径。2024-2025年两年内，公司新增产能主要将来自于湖北基地，产品规划涵盖特种纸，大类白纸以及工业包装纸系列；同时江西基地在原有产能基础上，还规划新增木浆系列产品，公司力争到2025年底，不仅在规模上实现翻倍增长，更要抓住造纸行业发展演变时机，完善产品市场新布局，实现产业链的跨越式发展。
    以数字化、信息化建设为抓手，通过精细化管理实现降本增效
    公司近年来聚焦精细化生产管理，通过数字化建设实现生产过程的自动化、智能化，从而提高生产效率；通过成本管理控制系统，监测成本消耗状况，制定降本措施，提高资源效能，从而实现成本管理的精细化。2024年，公司将持续推进精细化管理工作，实现工作方法标准化、管理制度化、员工职业化，将管理目标具体化，责任明确化，做到人人管理，处处管理，事事管理，时时管理。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司为国内大型特种纸研发和生产企业之一。主营业务为特种纸的研发、生产和销售。食品包装材料系列主要应用于一次性食品包装，可分为纸杯纸、面碗纸、餐盒纸等不同种类，具有防水防油、高强度、高松厚度的特点；日用消费材料系列包含格拉辛纸、数码转印纸、描图纸等与民生消费息息相关的产品。考虑23年业绩表现、当前成本走势以及后续投产规划，我们预计24-26年归母净利分别为5.6/7.2/8.5亿元（24-25年前值为5.8/7.2亿元），对应PE分别为11/8/7X。
    风险提示：原材料成本上涨；新产能投放不及预期；下游需求复苏不及预期；行业竞争加剧

传统稳健，科力普、零售大店靓丽

晨光股份(603899)
    公司发布2023年年报
    23Q4公司实现收入74.9亿，同增19.5%；归母净利润4.3亿，同增24.6%；扣非归母净利润4.0亿，同增28.1%；
    23年实现收入233.5亿，同增16.8%；归母净利润15.3亿，同增19.1%；扣非归母净利润14.0亿，同增21.0%。
    传统业务：结构优化，增长稳健
    23年书写工具/学生文具/传统办公收入22.7亿/34.7亿/35.1亿，同增4.8%/8.6%/8.9%，毛利率为41.9%/34.0%/27.6%，同增2.4pct/1.6pct/1.3pct。公司优化产品结构，延续爆品打造，提高单款上柜率和销售贡献，提升新品存活率。此外推进全渠道布局，线下聚焦重点终端和单店质量提升；线上推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，23年晨光科技收入8.57亿元，同增30%。
    九木&生活馆：收入及盈利表现靓丽
    23年晨光生活馆（含九木）收入13.4亿（其中九木12.4亿），同增51.0%；净利率1.7%，同比+5.7pct。伴随商场客流恢复，经营质量持续优化；且作为晨光品牌和产品升级的桥头堡，盈利能力快速提升。
    截至23年末门店数659家，其中九木/生活馆618/41家（较年初+129/-10家，较Q3末+46/+0家）。
    科力普：延续快速增长，供应链持续优化
    23年收入133.1亿，同增21.75%；毛利率7.15%，同比-1.2pct；净利率3.0%，同比-0.4pct。科力普聚焦办公、MRO、营销礼品和员工福利，拓展政府及国央企客户，收入增长稳健；此外中后台管理能力持续提升，仓储全国布局、改进效率。
    费用率优化，盈利能力稳健
    23年公司毛利率为18.86%，同比-0.5pct；23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%，同比-0.2pct/-0.5pct/-0.2pct/-0.03pct，归母净利率为6.5%，同比+0.13pct，盈利能力稳定。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    23年公司计划提升分红比例至50.7%，积极回馈股东；公司传统业务龙头地位稳固，科力普及零售大店有望延续增长；中期海外市场拓展空间广阔。根据23年年报，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为18.4亿/21.9/25.8亿（24-25年前值分别为20.88亿/25.53亿），对应PE为18X/15X/13X。
    风险提示：竞争环境加剧，商场线下客流量下滑，九木及科力普盈利能力提升不及预期，海外市场拓展不及预期等

24Q1预计扣非归母净利+33%-39%，业绩表现亮眼

爱美客(300896)
    公司发布24年第一季度业绩预告。预计24Q1实现营业收入8.0-8.3亿元，同比增长27.5%-31%，实现归母净利润5.1-5.3亿元，同比增长23%-29%，实现扣非归母净利润5.1-5.4亿元同比增长33%-39%。
    24Q1营收业绩持续增长，产品端势能预计延续。24Q1收入端，公司销售收入获得持续增长，主要受益于医美终端消费的增长，及公司产品品牌影响力提升；盈利及费用端，与去年同期相比，公司毛利率和费用率保持在稳定水平，因此净利润同样获得持续增长；产品端，预计将延续23年态势，以“嗨体”为核心的溶液类注射产品稳步增长，凝胶类注射产品濡白天使延续良好增长势头，继续成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，系列化产品如生天使有望逐步放量爬坡，或将协同产品矩阵实现公司产品覆盖度、渗透率及声誉的进一步提升。
    点评：公司自年初以来一直以实际行动证明长期价值，疫后首年营收/归母净利润均实现同比接近50%增长，彰显龙头恢复弹性，并多次进行大额利润分配等动作切实维护投资者利益&夯实市场信心，24Q1继续保持持续增长势头，屡次验证其强α属性，后续看点较多。短期维度除现有产品持续爬坡、提升渗透外静待如生步入销售节奏后协同放量，中期关注宝尼达颏部适应症/肉毒等新品获批节奏，长期看好光电/减重等多元潜力管线有序推进及持续充盈，待其上市后或将联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。我们始终坚定看好公司长期价值，作为具备利润型及流量型完善产品矩阵的龙头标的，有望跟随经济恢复板块提速受益，建议重点关注。
    投资建议：未来在医美行业复苏+渗透率持续提升的背景下，公司有望以现有产品为基本盘，以成长性单品及在研管线不断贡献业绩增量，有望持续巩固业内龙头地位。基于此我们预计公司2024-2026年归母净利润为24.5/31.4/40.1亿元，同比增速32.0%/28.0%/27.8%，仍维持“买入”评级
    风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险、业绩预告为公司初步测算结果具体财务数据以公司最终公告披露为准

高端玻尿酸快速增长，眼科产品研发有序推进

昊海生科(688366)
    事件:
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入26.54亿元，同比增长24.59%；实现归母净利润4.16亿元，同比增长130.58%；实现扣非后归母净利润3.83亿元，同比增长141.52%。
    点评:
    玻尿酸产品销量高速增长，公司收入增长符合预期
    2023年，公司实现营业收入26.54亿元，同比增长24.59%，其中玻尿酸产品实现营业收入6.02亿元，同比增长95.54%，得益于“海薇”，“姣兰”，“海媚”三代玻尿酸产品迭代，产品走向高端化，使其营业收入增长；人工晶状体产品营业收入3.82亿元，同比增长37%，主要原因是2023年全国白内障手术量的稳步恢复，同时人工晶状体产品被国家集中带量采购；玻璃酸钠注射液营业收入3.14亿元，同比增长20.83%，得益于公司是国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂生产商，骨科产品营业收入稳定增长。
    第三代玻尿酸带动毛利率增长，第四代已进入申报后期
    2023年公司实现毛利率70.46%，同比增长1.51pct，主要系高毛利玻尿酸产品的营业收入及占公司收入比重上升所带动；公司销售费用率达30.69%，同比下降1.21pct；管理费用率为15.74%，同比下降3.14pct。研发费用率为8.29%，同比下降0.26pct。其中眼内填充用生物凝胶产品已于2024年1月进入注册申报阶段，新型人工玻璃体产品处于注册检验阶段。第四代有机交联玻尿酸产品已处于注册申报的后期阶段。
    收购欧华美科全部股份，眼科产品研发有序推进
    2023年公司以总对价1.53亿元完全收购欧华美科36.3636%股权，欧华美科成为了全资子公司。全资控股欧华美科后，公司将加强公司对射频及激光设备业务的整合。公司将在2024年重点推进疏水模注散光矫正非球面人工晶状体的注册申报工作、亲水非球面多焦点人工晶状体、疏水模注非球面三焦点人工晶状体、第二代房水通透型PRL产品等重要项目的临床试验工作，以及EDOF、多焦点散光矫正人工晶状体等高端人工晶状体项目的研究开发工作。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为25.72/31.23/36.95亿元（2024/2025前值分别31.23/36.95亿元），归母净利润分别为4.36/5.57/6.65亿元（2024/2025前值分别为5.62/6.72亿元），下调原因为人工晶体销售受带量采购影响。维持“买入”评级。
    风险提示：核心技术水平落后、产品质量和安全问题、市场竞争加剧、行业政策导致成本增加的风险。

发布股权激励计划（草案），健全激励体系

，健全激励体系》研报附件原文摘录）
康冠科技(001308)
    公司发布2024年股权激励计划（草案）
    拟向激励对象授予股票期权数量共2666.33万份，约占总股本6.86亿股的3.9%，授予价格为26.52元/份；激励对象总数不超过2154人，包括任职董事、高级管理人员、核心管理人员和核心技术（业务）人员等。
    计划分三个行权期：第一个行权期：自授予登记完成之日起12个月后的首个交易日起至授予登记完成之日起24个月内的最后一个交易日当日止，行权比例40%；第二、三个行权期依次顺延12个月，分别行权比例为30%、30%。
    激励计划授予的股票期权行权对应的考核期为24-26年
    1）第1个考核期（2024年）：营收目标值151亿元，触发值144亿元。2）第2个考核期（2025年）：营收目标值174亿元，触发值163亿元。3）第3个考核期（2026年）：营收目标值188亿元，触发值175亿元。
    假设公司2024年4月底授予激励对象股票期权，激励计划授予的股票期权对2024-27年费用影响分别为：2079.5、2148.4、1069.2、257.4万元。公司在2022年上市后，先后实施2022年期权激励和2023年期权激励，业绩目标制定具有积极的激励效果。目前2022年期权激励第一个行权期行权条件已达成，正处在行权期。公司将积极探索并不断健全公司激励体系，提升公司吸引人才、留住人才能力，提高核心竞争力。
    公司专注于智能显示产品的研发、设计、生产、销售与服务，形成以“自主研发”为主的研发模式；“以销定产”为主的生产模式。经过多年的技术沉淀和经验积累，公司形成了如下竞争优势：（一）全流程软硬件定制化研发设计优势；（二）小批量多型号柔性化制造的优势；（三）差异化市场策略及优质客户资源优势；（四）全球化布局优势。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司持续推进创新发展，兼顾代工业务与自有品牌发展，陆续推出自主品牌KTC的MINILED及OLED电竞显示器、移动随心屏、皓丽直播一体机、FPD灵境VR一体机、FPD双面屏、FPD智能美妆镜等新型显示产品；同时利用电子商务平台积极开拓海内外销售渠道，扩大自有品牌类产品销售额。我们预计公司23-25年归母净利分别为12.52/15.53/18.36亿元，EPS分别为1.82/2.26/2.67元/股，对应PE分别为15/12/10X。
    风险提示：宏观经济环境的风险；汇率波动风险；液晶面板价格波动等风险；信用风险；操作风险；激励计划不及预期风险等。

锦纶长丝高速增长，面料坯布齐头并进

台华新材(603055)
    公司发布2023财报及未来分红计划
    23Q4收入15.78亿，同增57.9%；归母1.22亿，同增527%，扣非1.16亿，同增824%；
    2023年收入50.9亿，同增27.1%；归母4.5亿，同增67%，扣非3.64亿，同增88.9%；2023非经常性损益主要为计入当期损益的政府补助约1.44亿元。
    公司2023年拟现金分红1.4亿，分红率32%；且未来三年规划：①发展阶段成熟且无重大资金支出时，分红率80%；②发展阶段成熟且有重大资金支出时，分红率40%；③发展阶段成长期且有重大资金支出时，分红率20%。
    2023年公司长丝收入26.2亿元，同增27%，毛利率17.7%，同减1.4pct；坯布收入12亿元，同增43%，毛利率23.8%，同减0.74pct；成品面料11.3亿元，同增13.1%，毛利率27.7%，同增4pct。
    从核心子公司看，嘉华尼龙（锦纶长丝生产销售）收入28.7亿元，同增12%，净利2.9亿，同增17%；
    高新染整（成品面料生产销售）收入12亿，基本持平，净利约0.9亿，2022为亏损；
    福华织造（坯布生产销售）收入6.6亿，同增33%，净利约0.1亿，2022净利约42万；
    华昌纺织（锦纶坯布生产销售）收入2.2亿，同增70%，净利约834万，2022年为亏损。
    公司未来发展目标为，积极推动淮安台华绿色多功能锦纶新材料一体化项目建设，发挥规模优势，强化在锦纶66、再生锦纶等差异化产品的竞争优势；充分利用锦纶细分行业龙头的竞争优势和全产业链优势，在研发、生产、销售等方面全面提升核心竞争力；以研发创新为核心驱动力，力争成为全球绿色多功能锦纶丝及高档功能性面料领航者；具体来看
    1、更实举措发挥项目新优势。加快推进淮安项自建设，重点抓好回收、聚合项目投产运行，推进自动化生产线设备的调试，加快推进台华上海创新研发中心项目建设。
    2、更优服务发挥营销新优势。继续围绕公司工作主线及举措，加大对公司战略产品PRUTAC、PRUECO在梭织领域及其他领域的推广力度；加快海外市场及国内细分行业头部客户的开拓，持续提高重要客户的销售量占比。
    3、更高能效发挥生产新优势。以“优品种、提品质、准交期、降成本”为工作主线，以满足客户需求为宗旨，坚持差异化产品品质好、交期快，常规产品品质优、成本低的生产方针开展工作。
    4、更强实力发挥研发新优势。持续坚持“科技、绿色、时尚”的产品开发方向，以市场需求为导向，发挥产业链优势，确立“前瞻性”产品开发项目，继续推进研发产品从“跟从”走向“引领”；继续加强市场、客户信息的收集，密切跟进销售与生产的合作，推进差异化产品的迭代升级，引领市场潮流；继续加强与高校、供应商、研究院等联系沟通，为产品品质提升及新品开发提供支持。
    维持盈利预测，给予买入评级
    2024年，国际形势错综复杂，国内经济虽有回升迹象，化纤行业整体略有改善，但国内市场表现出承压缓进的状况，企业盈利压力较为突出，普遍出现需求不足、订单萎缩、成本上涨等诸多考验。内销方面，我国纺织品服装消费需求韧性仍在，同时消费圈层丰富、产业用纺织品应用领域持续拓展、网络零售新业态层出不穷等也将不断催生新的消费需求；外销方面，随着我国纺织行业国际分工地位改变，产业链各类主要产品的对外贸易结构正在调整和优化，预计化纤及其制品的出口份额仍将呈现较好增长态势。我们预计公司24-26年归母净利为5.9/7.2/9.0亿元，EPS分别为0.66/0.81/1.01元/股，对应PE分别为16/13/10X。
    风险提示：宏观经济波动引致的风险；行业竞争风险；规模扩张带来的管理风险；汇率风险；环境保护风险。

成本持续下降的高成长养殖黑马

华统股份(002840)
    1、行业产能去化超1年，重视大周期机会
    能繁存栏量创21年以来新低。本轮产能去化时间已超一年，截止2024年2月，农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为10%/12%，能繁存栏量均创21年以来新低，鉴于上一轮周期（2021-22年）农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为9%/15%（对应22年周期猪价高点28元/kg+），且三元母猪淘汰优化极大弥补了21年实际产能去化，此轮去化效率未出现大幅提升，因此我们预计本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转。
    2、高质量发展的浙江生猪一体化龙头
    1）养猪板块：高质量发展，站稳500万头可期
    ①产能&资金储备充足，出栏增速领先行业。公司已在浙江省内建成18个现代化楼房猪场且目前积极向周边省市扩张，截止2023M3，公司生猪年出栏产能已达300万头，公司2023年三季度末现金及现金等价物5.30亿，资金储备相对充裕；此外在养殖亏损状态下，公司屠宰业务仍能实现可观盈利。公司2023年实现生猪出栏230.26万头，我们预计公司2024/2025年出栏400/550万头，增速行业领先。
    ②多维度发力，养殖成本下降明显。育种上，法系种猪体系迭代逐步提升生产效率（法系种猪产仔数更高），截止2023M10，公司PSY为24-25（23M3为24）；营养上，自供饲料节约原材料成本，同时持续的配方和设备更迭将有效减少饲料浪费，截止2023M10，公司料肉比为2.7左右；防疫上，浙江地理优势（养殖密度小，散户少）&高规格自繁自养楼房养殖模式，目前公司防控效果理想；运营管理上，目前公司已建成18个猪场均分布在浙江省内，且公司仅在浙江周边扩张产能，管理半径仍控制在较近范围内，同时组织架构扁平化，提高管理效率；激励上，股权激励和日常生产考核激发员工积极性。基于养猪多维的基本功打磨，公司23年第三季度养殖完全成本16-17元/kg左右（23Q1为17.8元/kg），预计成本后续下降空间可观。
    2）屠宰板块：热鲜提供稳定利润，宰量稳健扩张
    公司目前年屠宰设计能力可达1400万头。一方面公司积极“进军”华南西南等热鲜肉消费市场，提高屠宰量，公司2023年前三季度屠宰量已达到311万头（22年全年屠宰量为346.4万头）。另一方面依托屠宰多年蓄积的渠道优势，积极提升产能利用率，进一步夯实盈利能力。从公司历史年报复盘看，在2021年屠宰行业普遍亏损情况下，公司屠宰板块仍能实现头均约31元的净利。
    3、盈利预测和投资建议：
    维持“买入”评级。基于：1）本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转；2）公司成本持续优化且后续成本改善可预期；3）出栏量增速领先行业；4）资金储备充足；5）当前市值对应2024年预估出栏量头均市值为2300元/头左右，处于历史相对底部区间，若本轮行业实际产能去化超预期，则头均盈利支撑的头均市值空间有望进一步打开（历史景气时头均市值1w+元/头），向上空间显著，继续坚定推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；动物疫病风险；食品安全风险；成本下降不达预期；测算具有主观性风险；公司股价异动风险。

增量降本，走出云南的养殖标杆

神农集团(605296)
    1、云南产业链一体化区域龙头
    公司作为云南省首家上市农牧企业。聚焦生猪产业链的建设和发展，形成了集饲料加工、生猪养殖、生猪屠宰和生鲜猪肉食品销售、食品深加工和销售等业务为一体的完整生猪产业链。
    2、养猪板块高质量发展，500万头出栏可期
    1）成本行业领先，下降空间可观。育种：依托PIC国际育种公司（全球最大种猪育种公司）资源，截止2024年1月，公司PSY控制在27左右，远高于行业平均水平，预计后期仍能提升；饲喂：公司一直使用高标准饲料原料且配方不断更迭以实现精准饲养，截止2023年10月，公司料肉比2.6，此外随着两广产能提升，原料港口优势将带动公司整体饲料成本继续下降；防疫：科学选址&先进猪舍&严格防控，目前公司防控效果理想，2023年公司蓝耳双阴比例占到60%，育肥存活率高达95%（截止2023年11月）。截止2024年1-2月份，公司养殖生产成本13.8元/kg，完全成本为14.7元/公斤，处于行业领先水平。24年公司养殖成本目标为14元/公斤，完全成本15元/公斤。
    2）产能&资金储备充足，出栏增速可观。截止2024年2月底，公司母猪存栏近10万头，能繁母猪8.5万头，24年年末母猪存栏规模预计达到13万头。此外公司资金储备充分，截至2023年Q3，公司的现金及现金等价物近8亿元，公司资产负债率为22.27%，远低于行业平均63.68%；我们预计公司2024/2025年的出栏目标分别为250万/350万头，中长期站稳500万头可期。
    3、饲料&食品稳步发展，一体化布局逐步完善
    1）饲料：公司目前饲料板块产能超过100万吨，且目前广西区域养殖配套饲料厂、云南石林幼龄饲料厂在建，随着布局的完善，预计24年年底公司饲料产能将超过150万吨。
    2）食品：公司屠宰板块目前已有250万头的产能，23年上半年公司屠宰量84.26万头，同比增长15.94%。预计后续屠宰量仍将逐年稳步增长。深加工板块目前已有产能为2.4万吨，随着品牌的顺利推广，公司将继续加大市场开拓及投入，公司计划未来两到三年达到满产实现盈利。
    4、成本行业领先的高成长标的，给予重点推荐
    给予“买入”评级。基于：1）本轮产能累计去化时间超1年，已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转；2）公司24年1-2月完全成本为14.7元/kg，处于行业领先位置；3）公司24/25年预计生猪出栏量为250/350万头，出栏量稳步增长；4）公司资金储备充足。公司基本面优势突出，向上空间显著，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；非洲猪瘟疫情风险；成本下降不达预期；测算具有主观性风险。

坪效提升驱动增长，经营质量改善

森马服饰(002563)
    23年收入136.6亿同增2.5%，归母净利润11.2亿同增76%
    公司发布23全年财报，23Q4收入47.6亿同增8.5%，归母净利润2.9亿同减21%，扣非归母净利2.5亿同减25%；23年收入136.6亿同增2.5%，归母净利润11.2亿同增76%，扣非归母净利10.2亿同增105%；
    23年公司拟派发现金分红累计112亿，占归母净利润74%，公司上市以来分红率达74.2%。
    从终端零售看，23年公司全系统终端零售同增3.4%，逐季转好；24Q1全系统终端零售同比增长1.6%，其中森马同减1.5%，巴拉巴拉同增3.3%。23年公司继续推动组织变革、模式创新、流程再造，强化零售业务组织能力，全面推进新零售模式落地实施，实现线上与线下、直营与加盟业务的相互赋能，公司运营质量和效率提升，销售毛利率同比提升，毛利额同比增加；同时库存运营效率同比提升，存货周转天数同比减少，期末库存余额同比减少，资产减值损失同比减少。
    线下渠道恢复明显，巴拉巴拉保持稳健增长
    分产品，23年休闲装收入41.7亿同减3%，森马全域形象升级，新基本店试点成功，提升品牌一致性体验；儿童服饰收入93.7亿同增5%，巴拉巴拉继续深化心智品类发展，加速孵化运动户外产品线，推动亚瑟士、彪马儿童品牌代理。
    分渠道，线上收入62.3亿同减3.5%，加盟收入57.8亿同增10%，直营收入13.7亿同增19%，联营收入1.6亿同减52%。
    分地区，境内收入136亿同增2.4%；境外收入4394万同增19%，截至2023年末，公司中国香港地区+海外店铺共70家，巴拉巴拉在新加坡首店于23年末成功开设。
    23年毛利率44%创新高，净利率8.2%同增3.6pct
    23Q4毛利率43.8%，同增0.7pct，23年毛利率44%，同增2.7pct，增长或系公司产品力有效提升，线上新品折扣向上，全域同款同价比例提升。分产品，23年休闲类毛利率38%同减2pct，儿童46.8%同增5pct；分渠道，23年线上43%同增4.2pct，直营67.6%同增2.5pct，加盟39.2%同增1.9pct。
    23Q4净利率6.1%同减2.1pct，主要或系销售费率增长2.5pct；全年来看运营效率提升见效，净利率8.2%同增3.6pct，期间费率同减1.1pct，其中销售费率24.1%同减0.4pct，管理费率4.6%同增0.2pct，研发费率2.1%同减0.2pct，财务费率-1.2%同减0.8pct，主要系定期存款利息增长。
    推进渠道调整优化与数字化建设，坪效提升显著
    截至23年末，公司合计拥有7937家门店同减203家；其中分产品看，休闲2703家同减48家，儿童5234家同减155家；分渠道看，直营681家同减42家，加盟7164家同减172家。
    店铺调整的同时，我们认为主要系坪效提升带动线下增长，数字化建设助力提效，23年公司平均坪效为9425元/年，同比增长36.3%。除渠道调整外，23年森马新基本店试点成功，店效超预期，商品效率高于普通门店，后续或推动全国复制；巴拉巴拉大力推广“零售-商品-陈列”三位一体咬合策略，参与门店坪效有明显提升。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司持续推进新零售模式落地，24年拟着重提升商品运营效率，加速渠道构建，继续提升数字化运营能力，同时加速海外业务布局挖掘增量市场。考虑店铺调整节奏，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为152、168、184亿（24-25年前值分别为154、175亿），归母净利润分别为13.5、15.3、17.1亿（24-25年前值分别为14.2、16.4亿），EPS分别为0.5、0.57、0.64元/股（24-25年前值分别为0.53、0.61元/股），对应PE分别为11.7、10.3、9.2倍。
    风险提示：宏观经济波动，品牌运营，原材料价格变动，存货管理及跌价，进出口贸易；分红计划实施不及预期等。

利润短暂承压，重视公司矿产资源价值

中国中冶(601618)
    23 年营收实现稳步增长， 受减值拖累利润短暂承压
    公司 23 年实现收入 6338.7 亿元，同比+6.95%，归母净利润为 86.7 亿，同比-15.6%，扣非净利润为 75.5 亿，同比-21.9%， 其中非经常性损益为 11.2亿，较去年同期增加 5.1 亿元， 利润承压主要受减值计提影响较大，若按照 22 年资产及信用减值水平测算， 23 年归母净利润较 22 年同比+23.2%。Q4 单季实现营收 1665.5 亿，同比-14.9%， 归母净利润为 4.87 亿，同比-86.3%。
    工程承包业务带动整体营收提升，海外业务有望实现较快增长
    分业务来看， 23 年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务分别实现营收 5854.8、 68.2、 319.8、 165.2 亿元，同比分别+9.3%、 -23.1%、 +0.2%、 -27.3%。工程业务中，冶金工程/房建工程/市政工程分别实现营收 1112.7、 3433.5、1213.7 亿元，同比分别-8.2%、 +16.6%、 +9.5%， 市政工程实现较快增长，三座在产矿山合计实现归属公司的净利润 12.14 亿元，同时年产 2 万吨粗铜的设计冶炼产能于 24 年 1 月投产， 矿产资源对营收及利润的贡献有望提升。 分区域来看， 境内、境外业务分别实现营收 6075.2、 263.5 亿元，分别同比+6.7%、 +14.5%。从订单角度来看， 23 年公司新签合同 14247.8亿元， 同比+6%，其中新签海外合同 634 亿元， 同比+43.72%。 24M1-2 新签合同 1954.1 亿元， 同比+0.4%，其中新签海外合同 49.1 亿元， 同比+3.2%，海外业务仍有望实现较快增长。
    毛利率小幅改善，减值计提损失有所增加
    毛利率小幅改善， 23 年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务毛利率分别为 9.09%、 30.99%、 15.81%、 7.89%，同比分别+0.25pct、 -5.36pct、+2.09pct、 -3.11pct，综合来看全年毛利率为 9.7%，同比提升 0.05pct，项目管理效益有所提升。费用率基本持平，销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.5%、 1.95%、 3.11%、 0.16%，同比变动+0.01pct、 +0.05pct、 -0.05pct、0pct。资产及信用减值损失为 89.5 亿，较去年同期增加 39.9 亿，拖累利润增长，全年归母净利率为 1.37%，同比下滑 0.37pct。 23 年 CFO 净额为 58.9亿元，同比少流入 122.6 亿元，收付现比分别为 76.8%、 75.2%，同比变动-11.2pct、 -8.39pct，总资产周转率为 1.02，同比减少 0.03 次。
    在手订单充足，重视资源及新兴业务价值，维持“买入”评级
    公司作为“冶金建设国家队”全球影响力有望持续深化，建议重视公司资源及新兴业务价值， 考虑到地产下行压力较大以及金属价格波动的不确定性，我们下调公司盈利预测，预计 24-26 年实现归母净利润为 100、 111、123 亿元，（前值 139/161 亿元）， 认可给予公司 24 年 9 倍 PE 对应目标价4.36 元， 维持“买入”评级。
    风险提示： 基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险。

北三军民市场需求释放，卫星通信布局全面前景广阔

海格通信(002465)
    事件：公司发布2023年年度报告，收入64.49亿元，同增14.84%；归母净利润7.03亿元，同增5.21%；扣非归母净利润为5.41亿元，同增2.77%。
    公司经营业绩保持稳健增长：在部分下游军工央企人事变动、中期调整等因素影响的背景下，公司仍实现稳健增长。1）无线通信收入26.67亿元，同增3.36%，在军工行业调整的情况之下公司仍实现平稳增长，无线通信专业优势进一步巩固；2）北斗导航收入9.37亿元，同增113.27%，北斗三号产品需求全面快速放量；3）航空航天业务4.19亿元，同增25.98%，经营业绩同比增幅稳健；4）数智生态收入23.40亿元，同增6.15%。海格怡创成为中移动2023年-2026年网络综合代维服务采购项目16个地区的中选候选人之一，合同金额20.15亿元，综合实力较强。
    北斗及航空航天业务毛利率降幅较大，但费用率基本平稳：23年公司综合毛利率减少2.38pct达到32.59%，其中无线通信/北斗导航/航空航天/数智生态毛利率分别减少3.12/11.59/14.91/0.90pct。北斗业务毛利率下滑主要因为增值税政策变化及销售产品结构变化的影响，航空航天业务毛利率下滑主要因为扩产新建厂房及生产设备折旧影响。23年期间费用率微增0.23pct，销售/管理/研发/财务费用率分别增长0.02/-0.09/0.45/-0.15pct，财务费用变动较大主要因为银行定期存款利息收入同比增加。
    无线通信中标项目充足，支撑业务稳健：公司中标项目充足，有望对中长期业绩形成有效拉动。公司短波下一代产品正推广应用；超短波全面取得下一代主型产品研制资格；下一代卫星通信产品成功突破细分市场，掌握核心技术和波形体制；天通一号产品全面进入新高端平台；卫通卫导产品实现在机构用户新细分市场的突破；5G方向获重大突破，多款产品取得电信设备进网许可证书；集群产品中标中国电力科学院有限公司“虚拟电厂通信资源调度仿真材料采购”项目，首次突破电力专网数字通信领域。
    北斗导航领域不断突破新领域平台和行业市场，各应用平台已获批量订货：公司中标新信号体制首个终端项目，确保了公司在下一代PNT及通导融合领域的第一梯队地位；首次获得系统应用项目，将成为舰船领域的增量市场；打开北斗时频新业务领域，旗下成员企业华信泰国内首条芯片原子钟生产线落成投产，有效解决国内技术产品在相关领域的迫切需求，引领国内通信、导航、时频领域产品迈向新台阶；接连中标能源行业北斗三号应用项目，首个实现能源行业批量应用；承担国家北斗产业化重大工程项目，打造北斗产业化应用的新高地、新典范，树立北斗卫星导航系统产业化发展的样板。
    卫星通信芯片——终端一体化布局，有望成为公司中长期增长点：我国低轨卫星正加速、规模化推进，公司成为多款支持“手机直连卫星”功能的手机终端关键零部件供应商之一，与多家主流手机厂商建立了良好合作关系，发展势头良好；卫星互联网通信设备在乘用车领域应用稳步推进，“汽车直连卫星”业务取得突破。卫星互联网终端产品成为机构用户首批试用的主要设备，取得核心技术体制研制资格，公司正式进入波形体制研制厂家行列。
    投资建议：2023年中期调整、军工单位人事变动等因素对行业造成一定影响。我们认为，2024行业有望边际改善，北斗业务放量，无线通信储备项目充足，为公司中长期长期提供支撑。我们上调24-26年归母净利润分别为8.94/11.05/13.29亿元（此前预测24-25年分别为8.08/9.81亿元），对应PE分别为30/24/20倍，维持“增持”评级。
    风险提示：合同执行进度慢于预期，北斗应用发展慢于预期，技术研发风险、市场竞争超预期风险，合作内容及实施推进存在不确定性

海外市场多点开花，储能+充电桩维持高景气度

盛弘股份(300693)
    23年业绩维持高速增长，毛利率有所下滑
    23年公司合计实现营收26.51亿元，YOY+76.4%；归母净利润4.03亿元，YOY+80.2%；扣非归母净利润3.81亿元，YOY+79.0%。毛利率41.01%，yoy-2.84pct。
    对应公司23Q4实现营收9.2亿元，yoy+61%，qoq+46%；归母净利润1.30亿元，yoy+40.2%，qoq+42%；扣非归母净利润1.22亿元，yoy+34.9%，qoq+38%。毛利率38.7%，yoy-6pcts，qoq-5pcts；净利率14.2%，yoy-2pcts，环比基本持平。
    公司23年合计实现海外收入5.34亿元，YOY+81.9%，毛利率56%。
    储能、充电桩业务持续高增长，电池检测及化成设备业务突破海外市场1、储能：23年合计实现收入9.1亿元，yoy+255.7%，毛利率33.1%，yoy-11pct。2、充电桩：23年合计实现收入8.5亿元，yoy+99.6%，毛利率39.6%，yoy+4.3pct；盈利能力持续上升。
    3、电能质量设备：23年合计实现收入5.3亿元，yoy+4.1%，毛利率53.7%，yoy-0.8pct。
    4、电池检测及化成设备：23年合计实现收入2.99亿元，yoy+15.8%，毛利率44.9%，yoy+6pct；公司此业务在23年成功突破海外市场。
    2024年公司展望：重点突破充电桩海外市场，大力开拓海外大储市场1）储能方面，积极开拓海外市场需求，积极开拓工商业储能项目，强化在工商业储能产品和项目的深耕细作，并大力开拓海外大储市场；
    2）充电桩方面，在服务现有充电运营商客户的前提下，开始覆盖整车主机厂。海外充电桩将以突破重点国家的大客户或行业大客户为关键任务目标，保证海外充电设备业务的稳步增长。
    盈利预测
    公司2023年经营业绩持续维持高增速，我们看好公司1）持续的海外市场开拓能力，如2023年公司海外业务除储能、充电桩外，顺利开拓了电池检测及化成设备的海外市场；2）持续的新品研发能力，如2024年公司将在800KW大功率分体式充电桩的基础上推出1MW充电桩。
    基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至36.2、47.0、58.8亿元（原值为24-25年39.5、55.2亿元），归母净利润预测5.03、6.72、8.57亿元（原值为24-25年5.47、7.16亿元），yoy+24.79%/+33.64%/+27.59%，对应当前估值18、13、10X PE，维持“买入”评级。
    风险提示：逆变器技术升级迭代风险、贸易政策及境外销售风险、下游光伏/储能装机需求不及预期、竞争加剧、毛利率下降风险、原材料价格进一波上涨。

白电内外销高增，利润水平大幅提升

海信家电(000921)
    事件：公司2023年实现营业收入856亿元，同比+15.5%，归母净利润28.37亿元，同比+97.74%；其中2023Q4实现营业收入207.01亿元，同比+21.13%，归母净利润4.11亿元，同比+12.68%。每10股派发现金红利10.13元（含税），分红率49%。
    分产品看，23年空调/冰洗/其他主营收入同比为+12%/+22.9%/+3.8%，其中23H2收入同比为+12.5%/+34.4%/+1.5%。分地区看，23年内外销收入同比+15%/+12.3%，其中23H2收入同比为+11.8%/+29.8%，外销显著贡献收入增长。分销售模式看，23年直销/经销收入同比+15.3%/+11.4%。
    2023年公司毛利率为22.08%，同比+1.4pct，净利率为5.6%，同比+1.46pct；其中2023Q4毛利率为22.04%，同比+0.65pct，净利率为4%，同比-0.5pct。分产品看，23年空调/冰洗/其他主营毛利率同比为+2.7/+1.6/+0.3pct，其中23H2毛利率同比为+1/+1.2/+0.7pct。分地区看，23年内外销毛利率同比+2.4/+0.8pct，其中23H2毛利率同比为+2.4/-0.1pct，内销利润率显著提升。分销售模式看，23年直销/经销毛利率同比+1.5/+3.2pct。
    公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为10.88%、2.68%、3.25%、-0.24%，同比-0.01、+0.23、+0.16、+0.01pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为11.35%、3.49%、4.16%、0.5%，同比+1.62、+0.75、+0.27、+1.01pct。利润方面，公司聚焦长期能力建设，以用户为中心，持续深化业务变革，聚焦效率提升，有效实现规模、利润、资金等经营质量的全面提升。
    投资建议：公司是央空领域龙头企业，在经营改善背景下央空及白电业务盈利能力持续提升，且后续外销自有品牌收入占比有望不断提升，贡献营收业绩。根据公司的年报，我们新增26年的预测，预计24-26年归母净利润为31.9/36.6/41.7亿，对应PE为13.2x/11.5x/10.1x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；外销进展不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率变动风险；三电整合进度不及预期风险；员工持股计划实际落地不及预期的风险。

内外销高增显著贡献收入利润，扫地机品类量价齐升

石头科技(688169)
    事件：23年公司实现营收86.5亿元，同比+30.55%；实现归母净利润20.5亿元，同比+73.32%。其中23Q4实现营收29.65亿元，同比+32.6%；实现归母净利润6.91亿元，同比+110.33%。23年公司分红比例为40.85%。
    扫地机量价齐升，外销显著增长。分品类看，23年公司扫地机/其他智能电器产品收入同比+27.41%/109.4%；从量价拆分看，扫地机量/价同比+15.5%/+10.3%，其他智能电器产品量/价同比+109.8%/-0.2%。分内外销看，23年公司内/外销收入增速同比分别为+41%/+21.4%。公司收入快速增长，主要由于23年多款新品上市及海内外市场拓展，销售规模扩大所致。国内外新品带动扫地机整体实现量价齐升。
    新品带动毛利率提升，利润水平大幅增长。2023年公司毛利率为55.13%，同比+5.87pct，净利率为23.7%，同比+5.85pct；其中2023Q4毛利率为56.65%，同比+5.94pct，净利率为23.3%，同比+8.61pct。分品类看，23年智能扫地机/其他智能电器产品毛利率同比分别为+6.63/-1.17pct；分地区看，境内/境外毛利率同比分别为+4.16/+8.55pct。新品扫地机顺应海外产品结构升级带动毛利率更快的提升。随着公司多款新品上市及海内外市场的进一步拓展，产品价位段及渠道布局进一步完善，推动了公司经营业绩和盈利能力的提升。23年公司全资子公司通过国家鼓励的重点软件企业认定，获得了所得税优惠税率，收到所得税退税；此外，公司理财产品的公允价值变动等收益增长，对净利润产生了积极影响。
    公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为21%、2.44%、7.15%、-1.6%，同比+1.11、+0.31、-0.22、-0.01pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为23.53%、1.34%、5.77%、-0.94%，同比-0.18、-0.48、-0.67、-0.37pct。公司23年销售费用率提升，主要由于加强海内外市场拓展，相应的广告及市场推广费、平台服务费以及佣金费用增加所致。
    公司经营情况较好，现金流充足。资产负债表端，公司2023年货币资金+交易性金融资产为59.17亿元，同比5.67%，存货为9.28亿元，同比+33.81%，存货同比提升，主要由于期末新产品备货增加所致。应收票据和账款合计为2.75亿元，同比-16.13%。周转端，公司2023年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为75.19、12.53和101.93天，同比+6.16、+0.23和+20.61天。现金流端，公司2023年经营活动产生的现金流量净额为21.86亿元，同比+95.09%，其中销售商品及提供劳务现金流入92.62亿元，同比+28.42%；其中2023Q4经营活动产生的现金流量净额为4.55亿元，同比-37.96%，其中购买商品、接受劳务支付的现金24.45亿元，同比+25.87%。投资建议：公司产品凭借突出的产品性能和技术优势，内外销收入实现较快增长。同时产品价位段及渠道布局的进一步完善，推动了公司经营业绩和盈利能力的提升。根据公司的年报，我们不改变预测，预计24-26年公司归母净利润为24.3/28.5/32.5亿元，对应动态PE为18.5x/15.8x/13.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险；自有品牌增长不及预期；海外市场扩张不及预期；宏观经济环境变化导致市场需求不及预期等。

废弃物能源化加速推进，餐厨垃圾处理龙头一马当先

山高环能(000803)
    事件：公司发布2023年年度业绩预告，2023年公司归母净利润盈利区间为600万元-900万元，同比降89.41%-92.94%；2024年2月，国务院办公厅发布关于加快构建废弃物循环利用体系的意见，提出要推进废弃物能源化利用；3月，国家能源局综合司发布关于公示生物柴油推广应用试点的通知。
    1、废弃物循环利用产业发展加速推动，能源化利用为重要方向之一
    国务院《关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》提出，到2025年，初步建成覆盖各领域、各环节的废弃物循环利用体系，主要废弃物循环利用取得积极进展。资源循环利用产业年产值达到5万亿元；到2030年，建成覆盖全面、运转高效、规范有序的废弃物循环利用体系，各类废弃物资源价值得到充分挖掘，再生材料在原材料供给中的占比进一步提升，废弃物循环利用水平总体居于世界前列。同时，《意见》在提高废弃物资源化和再利用水平中提出，要推进废弃物能源化利用，有序推进厨余垃圾处理设施建设，提升废弃油脂等厨余垃圾能源化、资源化利用水平。
    生物柴油及其原料油UCO是我国厨余垃圾能源化产品之——废弃油脂的主要应用方向。我国是全球以废弃油脂为原料的酯基生物柴油的主要出口国、也是全球生物柴油原料油UCO的主要供给国。长期以来，欧盟是我国此二产品的主要市场，而自22H2后，根据Argus数据，截至2024年3月底，欧洲对我国的需求仍然疲软。2023年底至今，国家能源局开始加速在我国国内推进生物柴油推广应用试点的工作。我们认为，此举或为我国生物柴油产业发展带来新的生机。
    2、公司是国内餐厨垃圾处理领先企业，也是国内UCO生产龙头
    截至23H1，公司已投资建设运营了济南、青岛、烟台、石家庄、太原、湘潭、武汉、兰州、大同等地区多个大型城市餐厨垃圾处理和资源化利用项目，形成了规模化的发展格局，运营产能已达4630吨/日，规模位居国内前茅。未来公司还将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。在24年3月国家能源局综合司《关于公示生物柴油推广应用试点的通知》中，公司母公司山东高速集团名列牵头组织实施单位之一。我们认为，尽管公司目前未直接生产生物柴油，但由于公司布局了广泛的、且拥有在政府特许经营授权下的正规餐厨废弃油脂收运渠道，未来或有望率先分享国内生物柴油市场增长红利。
    3、盈利预测&投资建议：我们看好国内废弃物能源化相关产业政策向好趋势，而由于公司主要产品UCO价格下滑、负债增幅较大，我们下调公司业绩。预计23-25年，公司实现营收21.45/26.75/39.04亿元（23-24年前值：29.22/37.43亿元），归母净利润0.07/0.41/1.46亿元（23-24年前值：4.41/5.82亿元），对应PE分别为335/61/17x，调低评级为“持有”。
    风险提示：预告所载数据为未经审计，准确财务数据请以公司正式披露的年报为准；国内相关政策进展/餐厨项目进展/产能扩张不及预期；主要产品价格变动/国际贸易政策变化风险。

毛利率表现亮眼，“同心圆”业务保持较强经营韧性

伟星新材(002372)
    2024-2026年股东回报计划，每年现金分红不低于当年可分配利润的30%，且连续三年以现金分红不少于该三年实现的年均实际可分配利润的90%。23年公司计划现金分红比例为88%，截至4月8日股息率为5.07%，大比例现金分红彰显公司长期投资价值。2024年公司营收目标为73亿元，成本及费用力争控制在57亿元左右。考虑到地产下行周期，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润15.8、17.8、20.1亿元（前值24、25年为16.45/18.9亿），认可给予24年20倍PE，对应目标价19.88元，维持“买入”评级。
    毛利率改善明显，龙头市占率提升
    公司深耕零售聚焦核心市场，23年市占率提升3pct以上。分业务来看，PPR、PE、PVC系列产品分别实现营收29.9、15.3、9亿元，分别同比-9.0%、-14.2%、-18.1%，以上业务毛利率分别为58.1%、34.3%、27.7%，同比变动+3.46pct、+3.66pct、+12.56pct，管材类产品毛利率均有所提升，主要系23年原材料成本压力缓释。24Q1全国管材原材料PVC、HDPE、PPR均价分别为5858、8574、8814元/吨，同比-7.2%、+1%、-0.2%，截至4月7日，PVC、HDPE、PPR价格分别为5969、8658、8850元/吨，同比分别-5%、+1%、-1%，毛利率或仍存在一定的改善空间。
    “同心圆”产业链经营韧性较强，看好公司多元业务拓展
    公司加快拓展“同心圆”产业链，加快对防水、净水业务的市场推广和品牌升级，23年防水等其他产品实现营收9.1亿元，同比+35.3%，营收占比提升4.6pct，毛利率为34.2%，同比-3.06pct。海外业务稳步推进，海外核心市场逆势增长，23年公司海外业务销售2.83亿元，其中自有品牌销售占比达70%以上。成功收购浙江可瑞加快系统集成服务转型升级，收购广州合信方园，打开国内高端住宅项目和大型公建市场发展空间。
    投资收益增厚利润，现金流整体表现优异
    23年公司整体毛利率为44.3%，同比+4.26pct，Q4单季毛利率为44.9%，同比+5.42pct。23年销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+2.25pct、+0.74pct、+0.45pct、-0.25pct，资产及信用减值损失为0.17亿元，较22年同期减少0.2亿，投资收益为1.9亿元，同比增加2.05亿元，综合影响下23年净利率为22.91%，同比+4.05pct。23年CFO净额为13.74亿，同比少流入1.57亿元，收付现比分别为111.3%、108.5%，分别同比+3.71pct、+7.73pct，现金流整体表现良好。
    风险提示：地产下行压力较大；回款风险；原材料成本大幅上涨。

业绩亮眼高增，业务有望持续高景气，边缘算力赋能未来成长

广和通(300638)
    事件：
    公司发布2023年度报告，实现营业收入77.16亿元，同比增长36.65%；实现归母净利润5.64亿元，同比增长54.47%；实现扣非归母净利润5.36亿元，同比增长69.25%。
    1、车载及FWA双轮驱动赋能高增，盈利能力提升
    公司持续深耕物联网行业，内生+外延双向驱动，锐凌无线并表及公司在车载、FWA等行业发展良好，赋能公司业绩保持高增长。从单Q4季度来看，23Q4单季度实现营业收入18.02亿元，同比下滑6.44%，单季度归母净利润为1.08亿元，同比增长36.99%，扣非归母净利润为1.02亿元，同比增长121.23%，单Q4营业收入增速有所放缓，净利润仍然保持亮眼增长。
    同时盈利能力方面，公司毛利率实现较好回升，23年实现毛利率23.14%，同比提升2.97pct，公司成本管控有成效，从而带动整体净利率实现7.32%，对比去年同期提升0.87pct。
    2、AI PC有望成为发展趋势，赋能笔电模组销量增长
    2024年CES中，各大厂商纷纷推出AI PC，如联想在CES上发布10余款AIPC新品，包括华硕ROG、惠普等也纷纷推出AI PC产品。此外，微软计划更改Windows键盘布局，新增Copilot按键用于唤醒AI助手。这一按键已经开始出现在CES2024的AI PC新品上。我们认为，AI PC有望成为AI浪潮下重要的热门终端产品，而AI PC的推出或将赋能高端笔记本销量增长从而带动笔电通信模组销量提升。
    3、边缘算力发展趋势，智能模组成为载体
    从未来发展来看，边缘算力确实有望成为AI算力发展的重要形式（更快地处理和存储数据，实现对公司至关重要的更高效的实时应用），通过边缘计算模型，算法可以在边缘服务器或网关上本地运行，甚至可以在智能手机上运行。而智能模组作为集算力与通讯功能于一体的边缘侧产品，已成为边缘计算需求新的载体，并已经应用于车机、消费等多个领域。2023年公司推出了SC151-GL智能模组和SC228智能模组，为智能物流终端、无线智能支付、无人机和智能机器人等行业领域赋能。
    4、长期万物互联趋势不变，公司业务增长动能强劲
    长期看，万物互联趋势不变。2023年全球物联网连接数增长了20%以上，有望超过180亿。据世界物联网大会执委会主席何绪明，预计到2030年，全球可能会超过800亿的物联网连接数。公司积极布局物联网模组赛道，根据Counterpoint公布的2023Q3物联网蜂窝模组出货量份额统计中，广和通位居全行业第二，我们预期在公司不断拓展产品与市场客户下，份额有望持续增长。
    展望未来，公司布局优质赛道，丰富产品布局，行业持续高景气&份额扩张业绩增长动力强劲：1）产品端，公司推出多款新产品，取得多项产品认证，并推出5G智能模组以及适配于共享两轮车的全平台5G/LTE系列模组，持续丰富产品品类；2）市场端，①PC领域模块渗透率有望持续提升，广和通先发/市场优势+5G产品持续优先卡位；②车载领域通过锐凌无线+广通远驰双线布局拓展国内外市场，同时改善锐凌无线经营情况，持续拓展新客户，未来高增可期；③大力拓展海外市场，网关、cat1等产品均有望持续迎来放量高增长。3）边缘算力带来新的发展方向，AI时代下边缘计算为发展趋势，模组厂商有望受益。
    盈利预测与投资建议：由于公司23年经营业绩影响，Q4收入增速出现一定压力，调整公司24-25年归母净利润预测为7/8.5亿元（前值为7.5/9.6亿元），预测26年归母净利润为10.2亿元，对应24-26年估值为17/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争激烈影响盈利能力，下游拓展进度不及预期，海外宏观环境的风险

Q1订单量&产量双正增长，看好全年产能利用率提升

鸿路钢构(002541)
    用率短暂承压。我们判断在行业需求复苏带动下，24年订单及产量均有望保持较好增长水平。
    单吨售价短期受钢价下行影响，实际加工量仍有所增长
    22Q1/23Q1/24Q1单季度公司承接的超1万吨的制造合同为17/15/24个，大订单数量显著提升，其中24Q1单季度高端制造类大订单为9个。24Q1公司材料订单的单吨售价在5000-7000元/吨，较23Q1公司订单5300-7845元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降8.71%）。24Q1单季度钢材价格同比下滑7.47%，若以23Q1和24Q1钢价为基准，加1200元/吨加工费作为计算标准，则24Q1新签订单对应加工量为135.4万吨，同比增长2.94%，订单加工量仍实现正增长。
    政府补助增厚利润，提高分红比例积极回馈股东
    24Q1单季公司合计公告子公司收到政府补助共计5655万元（税前），较23Q1同比增加1898万元，同比增长50.5%，政府补助增加有望增厚全年利润。公司发布《关于变更公司2023年度利润分配预案的议案》的公告，将2023年分红比例从15.15%提升至30.3%，对应4月8日的收盘价股息率为3.04%，分红比例的提升反映出公司重视股东回报，同时有望彰显公司长期投资价值。
    看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级
    23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效，预计公司24-26年归母净利润为13、15、17.3亿元，对应PE为9、8、7倍，若给予24年12倍PE，对应目标价为22.68元，维持“买入”评级。
    风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

新兴品类显著贡献收入增速，公司降本增效成果初现

小熊电器(002959)
    事件：公司2023年实现营业收入47.12亿元，同比+14.43%，归母净利润4.45亿元，同比+15.26%；其中2023Q4实现营业收入13.94亿元，同比-1.79%，归母净利润1.3亿元，同比-11.08%。每10股派发现金红利12.00元（含税），分红率42%。公司年报实际归母净利润高于快报披露值（4.3亿）。
    1.新兴品类、外销、线下渠道显著贡献收入增速
    收入端，公司呈现稳步增长，除核心品类增长较好外，新兴品类、外销、线下渠道增速高于整体增长，收入占比有所提升。分品类看，23年公司主营的厨小品类中电动类/锅煲类/壶类表现较好，收入同比+18.2%/+19.8%/+12.9%；此外，生活小电/其他小电也有正向贡献，收入同比+22.8%/+67.5%，从收入结构看，新兴品类中生活小电/其他小电收入占比分别为10.3%/11.6%，同比分别+0.7/+3.7pct。其中23H2厨小品类中电动类/锅煲类收入同比+5.6%/+7.9%，电热类/壶类/西式电器表现较弱，收入同比-11.4%/-3.7%/-20.6%；此外，生活小电/其他小电正向贡献收入增速，同比为+8.5%/+54.1%，收入占比同比+0.4/+4pct。分地区看，23年公司内外销收入同比+10.3%/+105.7%，其中23H2内外销收入同比-0.9%/+107.6%，外销显著增长，外销收入占比接近10%，同比+4.9pct。分销售模式看，23年公司线下收入同比+41.2%，线下收入占比同比+3.4pct。
    2.积极推进降本增效，利润水平环比提升
    2023年公司毛利率为36.61%，同比+0.17pct，净利率为9.45%，同比+0.08pct；其中2023Q4毛利率为31.83%，同比-5.86pct，净利率为9.31%，同比-0.97pct。分品类看，23年电动类毛利率同比+1.55pct，其余品类毛利率同比均略有下降，其中壶类下降较为明显，同比-1.31pct。23H2电动类/锅煲类/壶类/西式电器/其他小电毛利率同比为-1/-4.6/-7.2/-3.1/-2.6pct。分地区看，23年国内毛利率同比+0.53pct，其中23H2同比-1.1pct。分销售模式看，23年线上/线下毛利率同比+1.07/-2.11pct。
    利润端，公司主动优化营销渠道布局、提高运营效率，23Q4成效初现。公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为18.76%、4.03%、3.03%、0.11%，同比+1.04、+0.28、-0.31、+0.21pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为15.91%、2.59%、2.65%、-0.01%，同比-3.2、-1.08、-0.36、-0.16pct。从净利率变化看，23Q3净利率为8.07%，23Q4为9.31%，环比+1.23pct。
    3.公司应收款提升，现金流水平稳定
    资产负债表端，公司2023年货币资金+交易性金融资产为30.21亿元，同比6.13%，存货为6.2亿元，同比-4.78%，应收票据和账款合计为1.57亿元，同比+136.63%，主要由于本期应收款未到结算期所致。周转端，公司2023年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为76.58、8.54和44.47天，同比-10.58、+0.1和-5.03天。现金流端，公司2023年经营活动产生的现金流量净额为6.85亿元，同比+11.64%，其中销售商品及提供劳务现金流入51.75亿元，同比+9.52%；其中2023Q4经营活动产生的现金流量净额为2.27亿元，同比-25.96%，其中销售商品及提供劳务现金流入14.74亿元，同比-11.38%。
    投资建议：品类方面，公司传统优势品类表现较好，新兴品类增速亮眼；渠道端，公司积极
    经营抖音渠道，成交规模不断上升。利润方面，公司通过优化产品结构提高经营质量。根据
    公司披露的年报情况，考虑到公司控费的节奏，我们暂不改变24-25年的预测，预计24-26年归母净利润分别为4.8/5.4/6.1亿元，对应PE分别为17.5x/15.6x/13.8x，维持“买入”评级。风险提示：产品销售不及预期；渠道开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；市场竞争加剧的风险。

磁材+锂电稳步增长，光伏深耕欧洲实现盈利高增

横店东磁(002056)
    磁材+新能源光伏、锂电双轮驱动发展
    公司主要从事磁材+器件、光伏及锂电等相关产品的研发、生产、销售以及提供一站式技术解决方案的服务。1980年横店集团创始人创办东阳县横店磁性器材厂，2006年横店东磁成功上市，2009年进军光伏产业，2016年进军锂电池产业。20年光伏营收占比达43%，超过磁材业务逐步成为驱动公司业绩增长的主力引擎。
    光伏业务：持续深耕欧洲市场实现盈利高增
    公司在全球光伏市场供大于求的情况下选择差异化的市场战略，持续深耕欧洲等优质市场，同时加大日韩、国内以及澳洲、拉美等区域的开发。海外占比持续提升的情况下，对比同行组件企业毛利率从20年的落后到22年实现超越，连续多年入选Tier1光伏组件制造商证明其高融资能力及高可靠性。公司23年出货10GW，我们预计24年有望达到15GW，同比增速达50%，显著高于我们预计的光伏行业增速（29%）。
    锂电业务：聚焦小动力，稼动率行业领先，市占率逆市提升
    公司锂电业务聚焦小动力，根据GII预计24年小动力用锂电池市场将实现15%以上的增长。在市场竞争加剧的情况下，公司以扩大市场份额、加大新产品和市场的开拓为主要目标。产品端在原有18650系列产品的基础上，公司新增了21700系列，可满足不同应用市场和不同客户的需求。市场端二轮车市场领域公司在东南亚市场的占有率进一步提升，储能、AGV小车、智能家居等打开增长新空间。公司预计24年出货5亿支+（同比增长接近50%），同时毛利率在高稼动率下有望改善。
    磁材业务纵向延伸及自动化降本，经营持续保持韧性
    磁性材料产业处于稳定发展期，虽然传统应用领域需求有所萎缩，但新能源汽车、光伏等应用领域增长快速，预计未来几年整体行业会保持稳定增长态势。公司纵向延伸至器件业务，提供一站式解决方案以提升市占率，同时通过自动化智能化降低人工成本（磁材是劳动密集型产业，23年人工成本占比26%）。
    盈利预测
    我们预计公司24-26年营业收入分别为245、296、354亿元，同比增长24%、21%、20%；归母净利润分别为19、21、25亿元，同比增速2%、15%、16%。由于公司涉及业务较多，故可比公司参考磁材业务的中科三环、金力永磁；光伏组件业务的阿特斯、晶科能源；锂电业务的蔚蓝锂芯、亿纬锂能。考虑到公司光伏业务深耕欧洲等高盈利市场，同时根据GII预计，锂电业务聚焦小动力市场增速更快，给予24年PE20-25X，合计公司目标市值372-465亿元，对应目标价22.88-28.60元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：光伏组件出口不及预期；海外业务汇率风险；光伏技术迭代风险；测算具有主观性，仅供参考。

2023年报点评：直面压力，安全为先

万科A(000002)
    事件：公司发布2023年年报，公司23年实现营业收入4657.39亿元，同比-7.56%；归母净利润121.63亿元，同比-46.39%；基本每股收益1.03元/股，同比-47.25%。
    行业波动业绩承压，减值计提规模较大。收入端，公司23年实现营业收入4657.39亿元，同比-7.56%；Q4单季度实现营收1754.31亿元，同比+5.6%，约占全年营收的37.67%。分业务看，23年房地产开发及相关资产经营、物业服务业务分别占比营收92.3%、6.3%，较22年分别-1.1pct、+1.2pct。利润端，归母净利润121.63亿元，同比-46.39%，主要因1）开发业务结算规模和结算毛利率下降；2）部分开发项目计提减值；3）投资收益减少，同比下滑34.7%至26.9亿元。公司23年总资产减值损失较22年末增加30.40亿元至34.89亿元。公司23年毛利率15.23%（未扣除税金及附加，下同），较22年下降3.47pct，其中开发、物业毛利率分别为15.41%、14.96%，较22年分别-4.37pct、+0.54pct。业绩管理层总结业绩下滑原因包括1）规模扩张期部分投资判断过于乐观；2）经营业务资金占用大等。公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。
    销售稳健行业领跑，投资追求回款兑现。销售端，公司23年实现合同销售面积2,466.0万平方米，合同销售金额3,761.2亿元，分别同比下降6.2%和9.8%，克而瑞全口径/权益销售额排名行业第2/3，权益比例65%，领跑行业。截至23年末，公司已售未结面积、金额
    分别为2,338.6万平、3,604.4亿元，较22年末分别下降30.4%、32.0%，待结转规模大、
    业绩具备支撑。拿地端，公司聚焦有真实需求、投资兑现度高的项目，全年累计获取新项目43个，总规划计容建面596.0万平，权益计容规划建面333.3万平，权益比例55.9%；权益地价总额约463.2亿元，投资强度19.0%。新增项目平均地价为13,899元/平，项目主要分布在北京、上海、杭州等主要城市，土储质量优质。
    货币资金缩减，积极应对债务。债务端，截至23年末，公司剔预后资产负债率65.5%，净负债率54.7%，现金短债比1.6；公司有息负债3,200.5亿元，占总资产的比例21.3%，有息负债中，一年内到期的有息负债624.2亿元，占比19.5%；货币资金998.1亿元，可覆盖短债，但较22年末减少374亿元。分融资对象看，银行借款、应付债券、其他借款分别占比61.7%、24.8%、13.5%。分境内外看，境内、境外负债分别占比80.3%、19.7%。目前境外24年仅Q2还有到期债券，到期金额折合人民币约56亿元，公司已提前启动了相关置换和还款准备工作。融资端，23年新获融资897亿元中，境内融资766亿元，融资综合成本3.61%，融资成本保持低位。
    经营业务表现良好，期待融资闭环打通。23年，1）物业服务：万物云实现营业收入334.2亿元，同比+10.2%；蝶城实现效率提升，带动住宅物业毛利率提升3.5pct。2）仓储物流：物流业务实现经营收入（含非并表项目）41.8亿元，同比+17.2%，其中高标库营业收入23.0亿元，同比+6.3%，保持良好增速。3）租赁住宅：租赁住宅业务实现营业收入（含非并表项目）34.6亿元，同比+6.8%，实现整体盈利。4）商业运营：商业业务营业收入（含非并表项目）91.1亿元，同比+4.6%。其中，印力管理的商业项目营业收入57.0亿元，同比+4.1%，出租率94.8%，同比提高1.6pct。同时，公司紧抓REITs、不动产私募投资基金等机会，华夏万纬仓储物流基础设施REIT和中金印力消费REIT已正式进入申报/发行阶段。
    投资建议：公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。考虑行业波动影响，我们调整公司
    24-25年归母净利润至91.9、95.0亿元（前值：234.98、240.06亿元），新增预测26年
    归母净利102.8亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策变动不及预期、房屋销售不及预期、宏观经济不及预期

非水泥利润贡献增大，海外业务前景可期

华新水泥(600801)
    公司23年全年实现归母净利润27.62亿元，同比增长2.34%
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润337.57/27.62亿元，同比+10.79%/+2.34%，全年实现扣非归母净利润23.22亿元，同比-9.95%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益所致。其中Q4单季度实现收入/归母净利润95.92/8.88亿元，同比+10.77%/+87.21%，扣非归母净利润4.99亿元，同比+11.44%。
    水泥吨毛利维持高位，非水泥收入和产能持续增长
    23年公司水泥及熟料业务实现收入192.8亿元，同比-6.4%，其中水泥熟料销量同比增长2.48%达6190万吨，预计受益于国外水泥销量增长拉动，测算吨均价/吨成本分别为311.4/230.5元，同比分别-29.4/-26.5元，最终实现吨毛利80.9元，同比下滑3.0元。23年公司非水泥业务收入占比提升10.66pct达43%，其中骨料/混凝土业务收入分别53.6/76.5亿元，同比分别+75%/+49%，销量分别为13,137万吨/2,727万方，同比分别+100%/+66%。23年公司高品质机制砂正式投产，骨料产能同比+0.67亿吨达2.77亿吨，发展混凝土新站点合计23家，商混产能同比+0.53亿方达1.22亿方。公司水泥及熟料/骨料/混凝土毛利率分别为26.0%/45.9%/15.5%，非水泥毛利润占比达44.4%，同比+7.8pct。24年公司计划骨料/混凝土销量1.56亿吨/3052万方，同比+19%/+12%，24年计划资本性支出约69亿元，重点集中于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设，非水泥板块已成为公司主要的利润增长点。
    23年毛利率有所提升，海外业务持续增长
    23年公司整体毛利率26.71%，同比+0.49pct，其中，Q4单季度整体毛利率27.71%，同比/环比分别+4.59/-2.25pct。23年期间费用率12.85%，同比+1.39pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.002/+0.20/+0.64/+0.56pct，最终实现净利率9.53%，同比-0.39pct。公司继续坚定海外扩张节奏，23年公司成功完成对阿曼水泥公司SAOG64.66%股权、Natal Portland Cement Company(Pty)Ltd.，100%股权的收购，公司海外业务拓展到中东及南部非洲地区，加之坦桑尼亚马文尼公司二期4500吨/日水泥熟料生产线项目投产，合计新增年产能854万吨达2091万吨，同比增长69%，23年海外收入54.9亿元，同比增长30%，占总收入比重同比+2.4pct达到16.3%，我们认为未来海外业务增长空间仍然较大。非水泥及海外业务前景可期，维持“买入”评级
    23年公司累计现金分红11亿元，分红率达40%，对应当前股息率4.03%。在国内水泥需求下降的背景下，公司骨料、混凝土、海外业务成长性均开始兑现，我们继续看好公司中长期成长性。考虑到水泥行业需求承压，下调公司24-25年归母净利润预测至32.3/36.5亿元（前值38.8/45.7亿元），预计26年归母净利润达41.3亿元。参考可比公司，给予公司24年11倍PE，目标价17.09元，维持“买入”评级。
    风险提示：公司销量不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

水泥盈利暂承压，骨料实现较快增长

冀东水泥(000401)
    公司23年全年实现归母净利润-14.98亿元，同比由正转负
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润282.35/-14.98亿元，同比-18.26%/-28.56亿元，全年实现扣非归母净利润-16.56亿元，同比-27.75亿元，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。其中Q4单季度实现收入/归母净利润58.91/-11.76亿元，同比-18.10%/-9.00亿元，扣非归母净利润-12.09亿元，同比-8.04亿元。
    水泥价格下滑拖累收入，非水泥业务贡献进一步提升
    23年公司水泥熟料销售收入同比-18.6%达240.48亿元。公司华北地区收入占比达74%，23年华北地区水泥产量同比+3%，而公司水泥熟料销量同比+7%达9300多万吨，预计区域市占率或有进一步提升。23年华北、东北地区水泥价格跌幅分别达20%和21.8%，我们计算公司水泥吨均价258元，同比-82元。23年公司推进降本增效，同时受煤炭等主要原燃材料价格下降影响，水泥熟料吨成本同比下降37元达235元，最终吨毛利同比下滑45元达23元，毛利率同比下滑11.1pct达到8.9%。公司积极布局骨料生产线，发展水泥窑协同处置，23年公司新增骨料产能1000万吨，截至23年末骨料产能达7200万吨，危固废处置能力超过540万吨/年，23年骨料/危固废处置业务实现收入14.6/10.2亿元，同比分别+26.3%/-15%，毛利率45%/35.1%，同比+5.8/-5.2pct，非水泥业务毛利占比提升至35.7%。
    净利率短期承压，现金流保持良性增长
    23年公司整体毛利率11.78%，同比-8.70pct，其中，Q4单季度整体毛利率1.44%，同比/环比分别-14.89/-16.01pct，主要受水泥业务毛利率下滑拖累。23年期间费用率17.34%，同比+1.82pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.28/+1.20/+0.12/+0.22pct，最终实现净利率-6.19%，同比-10.27pct。23年公司实现经营性现金流净流入29.9亿元，同比增长32%，主要受益于收现比提升。23年公司新增矿山资源储量6.91亿吨，开工建设10万吨新型醇胺及产业化项目，现产业链协同发展稳步推进，同时有序推进新能源布局，6家企业15.37MW光伏项目实现并网并发电，进一步夯实发展基础。
    继续看好公司龙头优势，维持“买入”评级
    公司系北方水泥行业龙头，规模、布局、资源等优势明显，随着水泥行业进入深度调整期，行业并购整合进展有望加快，公司有望在供给侧改革进程中继续发挥引领作用。考虑到23年业绩下滑，下调公司24-25年归母净利润预测至4.50/7.51亿元（前值11.9/15.0亿元），预计26年归母净利润达10.67亿元。参考可比公司，给予公司24年0.6倍PB，目标价6.58元，维持“买入”评级。
    风险提示：公司水泥售价不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。