聚焦AI电力市场化交易，向运营平台型公司转变

朗新集团(300682)
    事件描述
    4月28日，朗新集团发布2025年一季报，公司25Q1实现营业收入6.7亿元，同比下降0.12%，实现归母净利润0.03亿元，同比增长117.5%，25Q1单季度毛利率48.4%，同比提升3.2pct，环比提升11.8pct。
    事件点评
    剥离非核心业务，完成平台型能源运营转型。2024年公司聚焦能源数智化、能源互联网双轮发展，大力投入AI技术推动公司从项目型软件服务升级为平台型能源运营企业。2024年受到非核心业务剥离重组的影响，公司实
    现营业收入44.8亿元，同比下降5.24%，实现扣非归母净利润-2.8亿元。
    能源互联网业务持续增长，聚合充电即将进入收获期。2024年能源互联网业务实现收入18.0亿元，同比增长17.6%，毛利率49.6%，同比提升9.9pct。主要有电力服务场景（含生活缴费、聚合充电、虚拟电厂）和电力市场交易两业务。其中，2024年聚合充电的新电途平台注册用户破1800万，接入充电设备160万台，充电量达52亿度，同比增长约30%，预计今年可达70亿度。虚拟电厂方面，公司的分布式光伏云平台聚焦连接并服务发电场景，2024年累计接入25GW，25Q1快速增长至37.7GW，微电网已经具备雏形。
    电力市场化交易全面放开在即，公司交易量3年有望增长50倍。电力市场化交易方面，公司覆盖广东、江苏、浙江、山东、四川等多省，AI辅助电力交易取得显著成果，通过持续优化AI预测模型，精准把握能源供需趋势，增强了公司在电力交易市场的竞争优势。2024年公司交易电量超过19亿度，同比增长超过5倍，25Q1达7亿度同比翻倍。随我国新能源电力市场化交易的全面放开（今年底前20+省份要启动电力现货市场运行），公司
    基于存量的1500万家工商业用户转化，聚合充电场景以及园区能源服务场景的增长，预计2027年电力交易量可增长至1000亿度电。
    背靠蚂蚁集团发行RWA，连接加密金融领域。蚂蚁集团作为朗新的第二大股东，双方围绕数字支付、数字科技、全球化等方向展开全方位合作。2024年8月，公司与蚂蚁数科合作，在香港完成国内首单基于新电途聚合充电平台上充电桩资产的RWA项目（实体资产代币化），连接加密金融领域，提升资产流动性，探索新的融资渠道和业务模式。
    能源数智化业务全国布局，稳健发展。2024年能源数智化业务实现收入21.5亿元，同比减少7.5%，主要系数字城市、工业互联网等非核心业务剥离重组过程中收入出现下降。公司在电力营销核心系统业务领域推进全国市场布局，从重点省份经营转变为全国市场经营，市场地位稳固。
    投资建议
    公司致力于成为一家AI驱动的领先的科技能源企业，链接电力负荷和供给，构建能源互联网平台，开展高效、经济、绿色的能源运营与交易。我国目前仍处于电力现货市场交易初期，行业空间广阔，公司业绩弹性高。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.1亿元、4.6亿元、9.4亿元，相当于2025年51.5倍的动态市盈率。维持“买入-B”的投资评级。
    风险提示
    电力市场化交易不及预期；电网新增投资不及预期；行业竞争加剧格局恶化。

2025年Q1业绩环比扭亏为盈，行业龙头地位稳固

福莱特(601865)
    事件描述
    公司发布2025年一季报，2025年Q1公司实现营收40.8亿元，同比-28.8%，环比基本持平；实现归母净利润1.1亿元，同比-86.0%，环比+136.7%。
    事件点评
    2024年全年光伏玻璃量升但价减，对盈利能力形成拖累：2024年全年公司实现营收186.8亿元，同比-13.2%；实现归母净利润10.1亿元，同比-63.5%，供需失衡下公司部分窑炉进入冷修，对营收造成一定影响。2024年全年光伏玻璃销量为12.65亿平，同比+3.7%。2024年公司毛利率为15.5%，同比-6.3pct，主要由于去年下半年开始，光伏玻璃市场价格持续走低导致。2024年Q4，公司实现营收40.8亿元，同比-27.7%，环比+4.4%；实现归母净利润-2.9亿元，同比-136.5%，环比-42.4%。
    产能规模维持领先，龙头企业穿越周期能力强。截至2024年底，公司在产总产能为19400t/d，公司与信义光能同处行业第一梯队，市占率合计占比超过50%。安徽项目和南通项目将根据市场情况陆续点火运营，且公司计划在印尼建设产能，以加码海外布局。2024年公司经营性现金流入59.1亿元，同比+200.6%，彰显了龙头公司较为优秀的经营能力。凭借规模、资源、技术等方面的优势，公司有望持续维持行业领先地位。
    投资建议
    公司处于光伏玻璃行业第一梯队，但从行业角度出发，抢装潮过后短期下游需求及产品价格或有所承压。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.44/0.89/1.08，对应公司5月8日收盘价，2025-2027年PE分别为35.6/17.4/14.4，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧、光伏需求不及预期、原材料及燃料价格波动影响、海内外
    政策风险、产能建设不及预期风险等。

风电叶片销量高速增长，汽车业务实现扭亏为盈

时代新材(600458)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收200.55亿元，同比增长14.35%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长15.20%。第四季度公司实现营收69.89亿元，同比增长41.61%，环比增长58.67%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长25.17%，环比增长69.31%。2025年第一季度，公司实现营收41.58亿元，同比降低1.11%，环比降低40.50%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长26.30%，环比增长8.10%。
    事件点评
    风电行业景气高企，叶片业务销量、收入齐升。2024年公司风电叶片板块销售21.22GW，同比增长33.54%，实现收入82.00亿元，同比增长22.37%。
    对应单GW价格3.9亿元，同比降低8.38%。2025年第一季度，公司风电叶片维持增长趋势，实现收入17.18亿元，同比增长29.88%。根据风能专业委员会预测，2025年国内风电新增装机约为105GW-115GW，或将驱动公司叶片销量显著增长。公司拥有九大叶片生产基地，已与浙江运达、远景能源等整机厂商达成紧密合作，在手订单超百亿元，模具近百套、熟练用工超万人同时，公司将进一步提升运营效率，提前制定叶片生产计划，减少模具切换次数，全面提升生产交付能力。在规模化效应和运营效率提升的双重作用下，预计2025年公司风电叶片板块盈利能力将进一步提升。
    汽车板块营收创新高，新材德国(博戈)实现扭亏为盈。2024年公司汽车零部件板块实现销售收入71.01亿元，创历史新高，同比增长3.51%。2025年第一季度，实现收入16.68亿元，同比降低9.75%。客户方面，公司在大众、宝马等传统燃油车主机厂的市场份额持续保持稳固，并通过轻量化踏板及电机悬置等产品成功进入新能源汽车供应链体系，亚太区新签订单中新能源项目订单占比已超八成，有望推动汽车领域营收实现稳步增长。盈利能力
    方面，2024年新材德国(博戈)净利润从亏损2.17亿元提升至盈利0.11亿元，顺利完成扭亏为盈。2024年无锡二期工厂建成投产，承接上海基地、海外基地转产项目订单以及亚太区新签项目订单，低成本地区的产能利用率不断提升。此外，公司将优化东欧区域工厂布局，改善斯洛伐克、德国西蒙、墨西哥工厂运营效率，海内外多举措并行，进一步提升盈利能力。
    轨交&工业与工程领域稳步发展，基地升级有望提振产品盈利能力。2024年，公司轨道交通板块实现销售收入23.55亿元，同比增长25.60%，海外及国内市场收入均创历史新高，海外市场份额提升至30%，国内市场新增订单同比增长20%，维保市场连续三年保持业务稳定增长。工业与工程板块实现销售收入19.20亿元，同比增长15.32%，线路减振市场的新签订单较2023年同期增长45%，车载高压供氢系统和船舶电机减振器实现首个订单交付，为后续业绩增量奠定基础。根据公司2024年报显示，2025年公司创新中心及智能制造基地的建设将完成搬迁及投产工作，影响产品短期交付节奏。2025年第一季度，轨交产品产值5.08亿，同比增长8.09%，实现收入3.95亿元，同比降低16.28%；工业与工程产品产值3.61亿，同比降低8.58%，实现收入2.54亿元，同比降低50.16%。但随着基地搬迁、投产完成，制造平台实现升级，公司产品在质量、性能和性价比上将更具优势，有助于更好地满足客户需求，提升产品的综合竞争力及盈利能力。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收226.39/245.83/266.28亿元，同比增长12.9%/8.6%/8.3%；实现归母净利润6.91/8.67/10.63亿元，同比增长55.3%/25.5%/22.6%，对应EPS分别为0.84/1.05/1.29元，PE为
    14.1/11.2/9.1倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；国际化经营及管理风险；新产业、新领域开发推广风险；市场需求波动风险。

“分销+产品”双轮驱动，企业级存储国产替代需求增长

香农芯创(300475)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季度报告。2024年全年公司实现营业收入242.71亿元，同比增长115.40%；实现归母净利润2.64亿元，同比下降30.08%。2025年第一季度公司实现营业收入79.06亿元，同比增长243.33%；实现归母净利润0.17亿元，同比增长18.66%。
    事件点评
    受益于服务器需求持续增长和存储行业复苏，公司营收创历史新高。2024年全年公司实现营业收入242.71亿元，同比增长115.40%；2025年第一季度公司实现营业收入79.06亿元，同比增长243.33%。公司2024年及2025
    年一季度营业收入均创同期新高，主因系人工智能等相关半导体需求持续激增和电子产品复苏的推动，带动公司半导体分销业务迎来较大发展。
    存货减值影响，盈利能力短期承压。2024年公司毛利率为4.3%，同比下降1.51pcts；净利率为1.06%，同比下降2.27pcts。2025年一季度公司毛利率为1.98%，同比下降3.31pcts；净利率为0.17%，同比下降0.29pct。2024年及2025年一季度公司盈利能力短期承压，主要是因为2024年下半年以来存储价格下降导致毛利率下降，叠加公司长周期库存带来的存货减值影响。展望二三季度存储价格涨价趋势下，公司毛利率有望改善。
    企业级存储进展顺利，有望成为未来新利润增长点。公司自主品牌“海普存储”研发进展顺利，企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD产品性能优异，用于数据中心服务器等领域，目前已完成国内主要的服务器平台的认证和适配工作，并正式进入产品量产阶段。未来，公司将围绕国产化、定制化的产品定位，通过与服务器、数据中心等领域的客户深入合作，提供高性能、低功耗、场景化定制的eSSD和DRAM产品。随着AI应用深入和IDC建设加
    速，企业级存储有望成为新利润增长点，推动公司业绩增长。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.51\1.87\2.19，对应公司2025年5月13日收盘价32.20元，2025-2027年PE分别为21.3\17.2\14.7，得益于存储新一轮涨价周期，以及公司在企业级存储业务上的拓展，公司业绩有望明显受益，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    供应商依赖风险：公司目前第一大供应商为SK海力士，公司向SK海力士采购的产品为数据存储器。在存储器领域中，三星、SK海力士、美光占据着全球超过95%的DRAM市场份额，上游原厂的集中度高，存在一定供应商依赖。

Q1业绩短期承压，存储涨价+AI端侧产品放量驱动公司增长

佰维存储(688525)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年第一季度报告。2024年全年公司实现营业收入66.95亿元，同比增长86.46%；实现归母净利润1.61亿元，同比增长125.82%。2025年第一季度公司实现营业收入15.43亿元，同比下降10.62%；实现归母净利润-1.97亿元，同比下降217.87%。
    事件点评
    存储涨价新周期叠加AI端侧需求加速增长，Q1或是公司业绩底。2024年公司实现营收66.95亿元，同比增长86.46%；实现归母净利润1.61亿元，同比增长125.82%，2024年业绩大幅增长一是因为公司大力拓展国内外一线客户，产品销量同比大幅提升，二是受益于24H1行业复苏、存储价格上行。
    25Q1公司实现营收15.43亿元，同比下降10.62%；实现归母净利润-1.97亿元，同比下降217.87%，一季度业绩下滑主因系24H2需求不及预期，存储价格有所下滑，同时叠加24Q1高基数影响，公司业绩短期承压。但今年3月份以来得益于原厂主动减产与AI需求共振带来的供需紧平衡，存储价格上涨趋势明显，同时观察到AI手机、AIPC、AI眼镜等AI端侧产品的加速渗透，Q1或是公司业绩底。
    积极布局AI端侧，自研主控芯片+固件算法+先进封测能力共筑差异化竞争优势。随着AI大模型的广泛应用，公司积极布局以高性能存储技术为核心的AI端侧产品，覆盖AI手机、AIPC、AI眼镜、具身智能等多场景。具体产品方面，公司面向AI手机已推出UFS、LPDDR5/5X、uMCP等嵌入式存储产品，并已量产12GB、16GB等大容量LPDDR5X产品；面向AIPC已推出高端DDR5超频内存条、PCIe5.0SSD等高性能存储产品；在智能可穿戴领域，公司ePOP系列产品目前已被Google、Meta、小米、小天才、Rokid、雷鸟创新等知名企业应用于其智能手表、智能眼镜等智能穿戴设备。2024
    年，公司在AI新兴端侧（非手机/PC领域）合计营收超过10亿元，同比增长约294%。AI端侧产品的快速增长主要得益于公司通过自研主控芯片、固件算法与先进封测能力为客户提供高性能、低功耗、定制化的存储解决方案，实现差异化竞争。2025年，随着AI眼镜放量，公司与Meta等核心客户的合作不断深入，公司AI端侧业务有望继续保持高增长。
    AI时代存算合封大趋势，公司晶圆级先进封测项目稳步推进。随着人工智能技术的飞速发展，AI应用对计算和存储能力的需求越来越高。存算合封作为高效整合计算芯片和存储芯片的一种前沿形态，能有效提升AI芯片性能，并降低系统成本。公司通过晶圆级先进封测制造项目构建晶圆级封装能力，一方面可以满足先进存储封装需求；另一方面可以与公司存储业务协同，服务公司客户对于存算合封业务的需求。公司预计晶圆级先进封测项目于2025H2投产，届时公司能为客户提供整套的存储+先进封装测试综合解决方案，对比单独的存储/先进封测方案，有望显著放大公司价值量。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.03\1.79\2.57，对应公司2025年5月13日收盘价63.25元，2025-2027年PE分别为61.2\35.2\24.6，存储价格进入新一轮上涨周期，叠加AI手机、AIPC、AI眼镜等AI端侧产品放量带动公司业绩增长，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期风险，存货跌价风险，研发不及预期风险，供应链风险，半导体设备进口受限风险。

短期关税影响预期，中长期看好全球产能布局与品牌建设

赛轮轮胎(601058)
    事件描述
    4月28日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年一季度报告》。2024年公司实现营业总收入318.02亿元，同比上涨22.42%；归母净利润40.63亿元，同比上涨31.42%；扣非归母净利润39.92亿元，同比上涨26.89%。2025Q1公司实现营业总收入84.11亿元，同环比分别+15.29%/+2.90%；归母净利润10.39亿元，同环比分别+0.47%/+26.79%；扣非后归母净利润10.07亿元，同环比分别-0.73%/+16.35%。
    事件点评
    公司产品产销两旺，2025Q1盈利水平环比略降。2024年，公司实现轮胎产量7481.11万条，同比+27.59%；实现轮胎销售7215.58万条，同比
    29.34%。2025Q1实现轮胎产量1988.33万条，同环比分别+15.25%/-1.49%；实现销售1937.39万条，同环比分别+16.84%/+6.00%。2024年公司整体毛利率为27.58%，同比-0.05pct，2025Q1实现毛利率24.74%，同环比分别-2.95pct/-0.55pct，主要系产品结构变化和原材料成本变化。
    海外工厂赚钱效应显著，印尼和墨西哥基地稳步推进。2024年，公司越南子公司营收86.44亿元，同比上涨19.51%，归母净利润15.85亿元，同比下降0.56%。柬埔寨工厂实现营收40.39亿元，同比增长73.20%，归母净利润9.04亿元，同比增长60.10%，目前公司拟在前期年产165万条全钢子午线轮胎项目基础上投资建设“柬埔寨全钢子午线轮胎扩建项目”。为了进一步提升公司的国际竞争力，公司积极建设印尼、墨西哥生产基地，持续推进“印尼年产360万条子午线轮胎与3.7万吨非公路轮胎项目”、“墨西哥年产600万条半钢子午线轮胎项目”建设。
    全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%
    关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。赛轮轮胎通过海外基地扩容与构建标准化体系，建设柬埔寨、越南、印尼、墨西哥等海外基地，打造高效协同的产能网络。投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为41.1/49.0/55.7亿元，对应PE分别为10/9/8倍。考虑公司产能全球化布局，产品矩阵丰富，持续推进品牌建设，虽然短期行业受关税影响预期相对悲观，但我们看好国内胎企中长期业绩成长性，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示
    主要原材料价格波动风险：公司生产所用的主要原材料近年来价格出现较大波动，各类原材料价格波动短期内对公司的盈利能力构成不利影响。

短期受益于挖机复苏，中长期看好电动化和全球化放量

恒立液压(601100)
    事件描述
    公司披露2024年报和2025年一季报。2024年实现营业收入93.90亿元，同比+4.51%；归母净利润25.09亿元，同比+0.4%；扣非后归母净利润22.85亿元，同比-6.61%。24Q4营业收入24.54亿元，同比-7.06%；归母净利润7.17亿元，同比-3.75%。25Q1营业收入24.22亿元，同比+2.56%；归母净利润6.18亿元，同比+2.61%。
    事件点评
    2024年盈利增速低于收入增速，主要是新业务布局对费用端的影响。具体来看，2024年毛利率42.83%，同比+0.93pct，持续推进降本增效。全年管理费用5.92亿元/yoy+46.35%，管理费用率6.30%/yoy+1.8pct，主要系子公司
    精密工业及恒立墨西哥开始试生产、人员增加所致。销售费用2.17亿元/yoy+26.57%，销售费用率2.31%/yoy+0.24pct，主要系公司积极拓展业务所致。财务费用-1.31亿元/yoy+64.34%，财务费用率-1.4%/yoy+2.7pct，主要系汇兑收益减少及公司开展外汇掉期业务，原定期存款的利息收入减少所致。研发费用7.28亿元，研发费用率7.75%，相对稳定。
    液压主业稳健，主要得益于挖机泵阀份额提升、非挖产品放量以及海外市场开拓。公司液压油缸产品收入47.61亿元，同比+1.44%，主要得益于产品结构的改善，其中挖机油缸受行业周期影响销售承压、非挖油缸贡献增量。液压泵阀及马达产品收入35.83亿元，同比+9.63%，创历史新高，其中挖掘机泵阀产品份额持续提升，工业领域泵阀逐步放量。公司坚定国际化战略，在墨西哥进行产能布局，在美国、巴西、印尼、印度等建有售后中心，在美国、德国、法国、日本等建有研发中心，业务覆盖超20多个国家和地区，2024年国外销售收入20.74亿元，同比+7.61%，收入贡献22.08%。根据互动易信息，公司直接对美出口销售收入约占营业收入的5%，墨西哥工厂主
    要供应墨西哥本土市场需求和北美市场需求，关税影响相对可控。
    深入电动化战略布局，线性执行器项目进入批量生产期。为持续深化公司电动化战略布局，公司使用募集资金14亿元，投资建设线性驱动器项目。已完成了包括精密滚珠丝杠、行星滚柱丝杠、直线导轨等数十款产品的研发，且于2024年第二季度开始进行部分型号试制与方案验证，2024年9月产线设备具备完整加工能力，目前该项目已进入批量生产阶段。公司线性执行器有望应用于机床行业、人形机器人行业等，中长期有望打造新的业务增长极。
    投资建议
    公司是液压行业关键零部件龙头公司，广泛应用于挖机、盾构机、高机、海洋工程装备、新能源装备等领域。短期内，公司将受益于挖机景气度回升，挖机相关油缸、泵阀有望明显增长；中长期内，公司的电动化业务（如线性执行器）、全球化布局（如墨西哥工厂等）将逐步贡献业绩。
    预计公司2025-2027年EPS分别为2.12/2.44/2.93，对应公司5月日13收盘价75.17元，2025-2027年PE分别为35.4/30.8/25.7，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    政策波动风险：公司所处的液压零部件行业是挖掘机等基建设备、海洋工程设备、港口机械等重型装备的关键配套件行业，其发展与宏观经济形势
    具有较强的相关性，宏观政策和固定资产投资增速的变化，将对公司下游客户需求造成影响，进而影响公司产品销售。

2025年Q1业绩超预期，储能出货高速增长

阳光电源(300274)
    事件描述
    公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年公司实现营收778.6亿元，同比+7.8%；实现归母净利润110.4亿元，同比+16.9%。2025年Q1，公司实现营收190.4亿元，同比+50.9%，环比-31.8%；实现归母净利润38.3亿元，同比+82.5%，环比+11.3%。
    事件点评
    2024年业绩稳健增长，2024年及2025年Q1经营性现金流显著改善：2024年公司毛利率为29.9%，同比+2.8pct；归母净利润率为14.2%，同比+1.1pct。Q4单季度，公司实现营收279.1亿元，同比+8%，环比+47.5%；实现归母净利润34.4亿元，同比+55.0%，环比+30.2%。公司经营质量持续向好，回款效率提升，2024年经营性现金流120.7亿元，同比+72.9%。2025年Q1经营性现金流17.9亿元，同比转正。
    光伏逆变器：业务稳步增长，盈利能力基本稳定：2024年全年，公司光伏逆变器发货147GW，同比+13%；逆变器业务实现营收291.3亿元，同比+5.3%；毛利率为30.9%，同比-1.9pct。公司持续推进全球化，加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场。报告期内，公司发布首个微型逆变器系列，MLPE产品（微逆、关断器、优化器）批量发货，以迎接欧洲乃至全球各地快速发展的阳台光伏和家庭绿电应用场景。
    储能系统：发货实现高增，盈利彰显韧性。2024年公司储能系统全球发货28GWh，同比+167%；储能业务实现营收249.6亿元，同比+40.2%；毛利率为36.7%，同比+4.1pct。目前公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，在手订单饱满。公司与Algihaz签约了7.8GWh中东
    标杆储能项目，与英国FidraEnergy签署了4.4GWh欧洲最大储能合作协议，与Atlas签约了880MWh拉美最大独立储能电站，与CREC签约菲律宾1.5GWh电池储能协议。
    投资建议
    考虑公司作为光储双龙头，全球竞争力显著。我们预计公司2025-2027年EPS分别为5.89/6.56/7.04，对应公司5月6日收盘价，2025-2027年PE分别为10.6/9.5/8.8，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    海内外政策变动风险；原材料价格波动风险；需求不及预期；市场竞争加剧等风险。

主业稳健增长，灵巧手布局领先同业

兆威机电(003021)
    事件描述
    公司披露2024年报和2025年一季报。2024年实现营业收入15.25亿元，同比+26.42%；归母净利润2.25亿元，同比+25.11%；扣非后归母净利润1.84亿元，同比+37.57%。24Q4营业收入4.67亿元，同比+19.02%；归母净利润0.66亿元，同比+27.31%。25Q1营业收入3.68亿元，同比+17.66%；归母净利润0.55亿元，同比-1.19%。
    事件点评
    智能汽车等下游有效拓展，带动公司收入同比增长。分产品来看，微型传动系统收入9.66亿元/yoy+28.20%，收入贡献63.34%，毛利率28.87%/yoy+3.11pct；精密零件收入4.67亿元/yoy+24.52%，收入贡献30.66%，毛利率40.92%/yoy+3.27pct；精密模具及其他产品收入0.92亿元/yoy+18.36%，收入贡献5.99%。分下游来看，新能源汽车相关业务收入6.83亿元/yoy+48.71%，收入贡献44.77%/yoy+6.71pct；其中，微型传动系统和精密零件收入分别为3.30/3.53亿元，同比+28.84%/73.74%。
    布局智能机器人灵巧手，技术性能领先行业。灵巧手中的微机电驱动系统需具备小体积、大负载、长寿命、低能耗等要求。2024年11月，公司发布了全球首创的指关节内置全驱动力单元的灵巧手产品，集成了微型减速器、电机、控制单元及电子皮肤传感器等。该产品具有17-20个自由度，单指节独立驱动、负载1000g，具备小脑自学功能，可实现类似人类的灵活性和适应性，同时传动模组具备10年以上超长寿命，适配高频工业场景。2025年，公司将巩固先发优势、加速灵巧手商业化进程，在硬件方面，不断优化材料选择、电机微型化以及机械结构设计；在算法方面，重点提升运动控制、手势学习和基于AI算法的自适应等核心功能。
    重视技术研发投入，先进设备赋能精密制造。公司主导新能源汽车、智
    慧医疗、智能机器人等多项技术攻关项目，2021年以来，研发费用率保持在10%以上，研发人员占比保持在20%以上。从研发进展来看，2024年，公司开展并完成高性能工程塑料的疲劳寿命试验研究；完成了0.5mm以下小模数齿轮精密插齿、磨齿等技术的研究；4mm无刷空心杯电机已完成技术攻关，突破了国外技术壁垒，实现小批量产。此外，公司大规模引进了全球顶级设备品牌，拥有4700+台先进设备，包括瑞士AGIE线切割机、AGIE火花机、MAKINO等众多顶尖设备，以保障产品高精度、优质量。
    持续优化股东回报，上市后连续四年采取现金分红。公司拟每10股派发现金红利2.85元（含税），共派发现金红利68,457,997.50元（含税），2024年现金分红比例达到30.41%。
    投资建议
    公司是全球领先的微型传动及驱动系统解决方案提供商，主要产品具备高精度、小体积、低噪音等特性能，长期受益于智能汽车、消费及医疗科技、先进工业及智造、机器人等领域的微型化、自动化与智能化趋势。
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.09/1.38/1.77，对应公司5月12日收盘价133.50元，2025-2027年PE分别为122.8/96.4/75.5，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险：公司产品应用于智能汽车、消费及医疗科技、先进工业及智造、机器人等领域，经济增长放缓可能导致下游市场需求下降，进而影响公司的收入和盈利能力。

单壁碳管开始出货，盈利能力回升

天奈科技(688116)
    事件描述
    2025年4月30日，天奈科技发布2024年年报及2025年一季报，公司2024年实现营业收入14.5亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润2.5亿元，同比下降15.8%，扣非归母净利润2.4亿元，同比增长13.6%。25Q1公司实现营业收入3.3亿元，同比增长9.0%，实现归母净利润0.6亿元，同比增长8.1%，25Q1单季度净利率17.25%，环比Q4提升0.73pct。
    事件点评
    单壁碳管浆料开始出货，盈利有望上行。2024年公司碳纳米管导电浆料
    实现营业收入14.4亿元，同比增长5.8%，毛利率为35.1%，同比提升1.34pct。2024年公司碳纳米管出货约8.5万吨，同比增56.0%。我们估算单吨售价约1.7万元，吨毛利约0.6万元，吨净利约0.3万元。我们估算25Q1公司浆料出货2万吨，环比基本持平，估算吨售价/毛利/净利基本持平。公司单壁碳管有少量出货，略微拉升了盈利水平。我们预计公司全年多壁管浆料出货9-10万吨，单壁及含单壁浆料出货1万吨+，随25Q2公司单壁管浆料占比提升，公司盈利能力有望持续上行。
    CNT行业需求高速增长，公司市占率稳居第一。根据GGII数据，2024年公司在中国碳纳米管导电浆料市占率为53.2%，较2023年提升6.5pct，继续稳居第一。GGII预计2030年中国碳纳米管导电剂粉体的出货量将达到4.1万吨，对应的浆料约68万吨（固含6%计算），2024-2030年复合增长率为26.7%。需求增长的主要驱动力来自快充（4/6C）、新电池技术（固态电池、钠电、硅基负极、复合集流体）、新工艺（干法电极、厚涂布）等。除锂电应用之外，CNT在人工肌肉/皮肤、机器人传感器、碳基芯片、可穿戴设备、生物医疗、导电塑料以及航空航天等其他领域也拥有广阔的应用前景。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.4亿元、6.9亿元、8.5亿元，相当于2025年36倍的动态市盈率。考虑公司主业盈利能力稳健，新增单壁碳纳米管产品盈利能力较强，应用市场范围宽广，成为公司新的业绩增长点确定性较高，维持“买入-A”的投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动超预期；单壁管出货不及预期。

研发费用增长致业绩承压，Q1毛利率同比提升

天岳先进(688234)
    事件描述
    公司披露2025年一季度报告，2025Q1公司实现营业收入4.08亿元/-4.25%，归母净利润0.09亿元/-81.52%，扣非归母净利润0.04亿元/-91.75%。事件点评
    研发/管理费用增长致业绩增长承压，但毛利率同比提升。2025Q1公司聚焦主业，加强与国内外知名客户长期合作，持续产能释放并优化产品结构。25Q1整体毛利率为23.95%/+2.03pcts，虽然业绩下降但毛利率同比提升；25Q1整体期间费用率23.87%/+8.82pcts，主要受到大尺寸产品研发投入增加影响，叠加管理费用中介费增加以及其他收益进项税加计抵扣减少，Q1费用端高增压制了业绩增长。
    持续推进产能提升，向AI眼镜领域积极拓展。分产品看，2024年公司主营业务碳化硅半导体材料实现收入14.74亿元/+35.72%，收入占比83.35%。公司持续提升核心产品的产能产量，2024年碳化硅衬底产量41.02万片，同比增长56.56%；销量36.12万片，同比增长59.61%。上海工厂已达到年产30万片导电型衬底的产能规划，公司将继续推进二阶段产能提升规划。新兴应用领域方面，公司与多个消费电子行业全球领导者共同合作，探索碳化硅材料在AI眼镜的应用，进一步打开下游应用市场。
    产品矩阵布局超前，公司导电型衬底全球排名第二。衬底向大尺寸发展已成必然趋势，6英寸导电型衬底仍是主流，8英寸导电型衬底起量，12英寸导电型衬底已有研发样品。公司是全球少数能够批量出货8英寸碳化硅衬底的市场参与者之一，持续推动头部客户积极向8英寸转型，此外，公司推出业内首款12英寸碳化硅衬底。根据日本富士经济报告测算，2024年全球导电型碳化硅衬底材料市场占有率，公司是全球排名第二的碳化硅衬底制造商，市场份额22.80%。根据Yole旗下的知识产权调查公司数据，2024年度，公司在碳化硅衬底专利领域，位列全球前五。
    投资建议
    天岳是全球少数能够批量出货8英寸碳化硅衬底的公司之一，目前已处于行业领先地位。考虑到25年大尺寸产品研发费用增加，我们小幅调整了盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现营业收入23.28/28.96/34.87亿元，归母净利润2.64/3.23/3.94亿元，对应EPS分别为0.62/0.75/0.92元，以5月12日收盘价58.92元计算，25-27年PE分别为95.8X/78.4X/64.3X，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    国家产业政策变化、行业竞争加剧、产能产量提升不及预期、客户/供应商集中度较高、地缘政治风险、股东计划减持风险等。

净利润短期承压，AI商业化进展迅速

新致软件(688590)
    事件描述
    4月29日，公司发布2024年年报和2025年一季报，其中，2024年全年公司实现收入19.95亿元，同比增长18.57%，全年实现归母净利润0.08亿元，同比减少88.21%，实现扣非净利润-0.04亿元，同比减109.51%；2025年一季度公司实现收入4.34亿元，同比微增0.21%，一季度实现归母净利润0.16亿元，同比增4.04%，实现扣非净利润0.15亿元，同比增长9.95%。
    事件点评
    保险和企服行业保持高速增长，核心银行客户缩减IT预算导致银行业收入承压。分行业看，1）2024年公司紧抓保险行业AIGC应用、IFRS17系统建设、营销渠道业务系统信创改造等业务机会，推动保险行业实现收入7.28亿元，同比增长28.65%；2）2024年银行及其他金融行业实现收入5.02亿元，同比基本持平，主要是因为部分核心银行客户对正在实施的项目进行大幅削减，造成人员清退及项目延期，导致银行业收入有所下降，公司为此大力拓展资管、券商等客户以维持业务规模；3）得益于汽车、运营商、政务等行业客户加速数智化转型，2024年公司企服行业实现收入6.92亿元，同比增长24.14%。
    股权激励及可转债利息计提短期影响利润表现，合同负债大幅增加反映订单充足信号。2024年公司主营业务毛利率为25.23%，较上年同期降低1.00个百分点，主要是由成本端计提股权激励的股份支付费用约2424万元所致，剔除该影响后公司主营业务毛利率与23年持平，并且2025年一季度公司整体毛利率较上年同期提高2.91个百分点。在利润端，随着公司持续加大大模型平台及应用的研发和营销力度，24年公司销售和研发费用分别同比增长43.81%和12.57%，而由于24年公司不断扩大人才队伍并且新增股权激励费用1074万元，公司管理费用同比增长32.11%。与此同时，2024年公司计提可转债利息1957.67万元，推动净利润大幅减少。若剔除股权激励和可转债利息影响，去年全年公司归母净利润为0.63亿元，扣非净利润为0.50亿元。此外，截至25年3月底，公司合同负债金额达0.67亿元，较24年底增加0.48亿元，表明公司订单充足。
    模型、应用、算力领域全面布局，AI商业化进展迅速。其中，1）模型：24年公司完成新致新知大模型研发，其采用MoE架构，参数规模为98B，目前已作为底层能力嵌入新致新知平台中；2）应用：公司的软件机器人产品矩阵持续完善，目前已全面覆盖保险、汽车等领域，其中，在保险领域，公司AI产品已覆盖营销、承保、理赔、服务等各环节，并落地了中国太保、中国人保、中国人寿等数十家保司；在汽车领域，公司开始向整车厂提供智能营销工牌等产品；3）算力：公司基于昇腾、海光AI芯片推出了AI一体机，截至今年4月底，公司一体机产品已在金融和司法政务领域实现了超过百台的订单落地。
    投资建议
    公司作为国内保险IT领导者，正加速将AIGC技术融入各产品线中，未来AI产品快速实现商业化落地将为公司贡献重要的业绩增量。预计公司2025-2027年EPS分别为0.38\0.62\0.88元，对应公司5月12日收盘价21.66元，2025-2027年PE分别为56.9\35.2\24.7倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    AI商业化落地不及预期：若公司AI产品与客户需求不匹配或客户对外购AI产品仍保持谨慎态度，公司AI机器人平台及AI一体机的商业化落地可能会受阻，进而导致AI相关收入增长不达预期；
    宏观经济波动风险：目前公司客户主要集中在金融行业，包括保险、银行、券商和资管客户，受宏观经济波动影响较大。若宏观经济增长放缓，下游客户可能会缩减IT预算，进而减少对公司产品和服务的需求，并对公司业务发展产生负面影响；
    市场竞争加剧风险：公司所处的IT服务行业近年来人工智能、大数据等新技术发展迅速，若公司不能持续加大研发投入或者研发投入效果不及预期，公司的产品技术能力将难以持续提高，可能会削弱公司的市场竞争力，进而对公司经营业绩增长产生不利影响；
    人力成本快速上升风险：公司主要从事软件开发业务，营业成本中职工薪酬占比较高；同时，公司总部地处上海，人工成本较高，且呈逐年增长趋势。由于公司业绩对人工成本的变动较为敏感，若未来人工成本的上升速度大于人均产值的增速，则公司的毛利率水平将会面临下降的风险，并对公司经营业绩产生不利影响。

25Q1经营活动现金流转正，ABC出货大幅增长

爱旭股份(600732)
    事件描述
    事件：4月30日，公司披露2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入111.6亿元，同比下降58.9%，归母净利润亏损53.2亿元。25Q1公司实现营业收入41.4亿元，同比增长64.5%，归母净利润亏损3.0亿元，毛利率0.53%，环比上升13.46pct，超市场预期。
    事件点评
    ABC组件出货量大幅增长，累计新增订单15GW产销两旺。公司2024年N型ABC组件业务在全球超过50个国家和地区实现销售，全年实现组
    件销售收入49.6亿元，组件销售量6.33GW，同比增长12倍。2025Q1公司ABC组件销售量达4.54GW，同比增长超5倍，环比增长超40%。自2024年至2025年第一季度，在各类框架合作协议之外，公司N型ABC组件产品累计新增各类销售订单近15GW，推动公司产销两旺。截止2024年底，公司ABC电池组件设计产能14.8GW（全年平均投产产能），年末平均产能利用率78%。2024年公司积极推进义乌15GW的ABC电池及组件项目和山东济南10GW的ABC电池及组件项目，预计今年底ABC产能超25GW，预计ABC出货20GW。
    ABC组件效率持续领先，价格较TOPCon溢价10-40%。截止2024年底，公司已申请有关ABC的专利1011项（24年中587项），取得授权340项（24年中223项），在N型BC专利技术领域持续领先。截至2024年末，ABC电池量产平均转换效率已达到27.3%，组件量产效率已达24.6%（+0.4pct，行业第一），72版型ABC组件输出功率范围640-655W，相同版型在“满屏”技术加持下可再增加15W。同等面积下ABC组件功率比TOPCon组件高出6%-10%。常规N型ABC高效组件在国内外较TOPCon组件溢
    价10%-40%，且满屏组件凭借在效率、外观上的进一步升级，较常规ABC组件有更多溢价。
    经营活动现金流转正，库存开始下行。2025Q1公司经营活动现金净流入7.2亿元，是公司连续四个季度净流出后的首次转正。25Q1公司存货20.0亿元，环比24Q4下降5.5亿元，存货周转天数51天较2024年下降约34天。应付账款周转天数126天较2024年下降约20天。25Q1公司货币资金28.2亿元，环比24Q4增加9.1亿元。整体来看，公司已经基本完成第一轮ABC电池组件产能的投放，随盈利能力更强的ABC组件销售量的持续增加，公司现金流已经开始好转，资产负债表有开始修复的迹象，预计公司将率先行业走出周期低谷。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.5亿元、20.1亿元、36.8亿元，相当于2025年37.6倍的动态市盈率。考虑公司ABC电池组件业务壁垒较高，创新性较强，后续成长空间较大，维持“买入-B”的投资评级。
    风险提示
    海外政策风险；产品价格大幅下跌的风险；ABC出货量不及预期等风险。

集装箱涂料和风电涂料价格回暖，船舶涂料认证稳步推进

麦加芯彩(603062)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收21.39亿元，同比增长87.56%；实现归母净利润2.11亿元，同比增长26.30%。第四季度公司实现营收7.45亿元，同比增长102.38%，环比增长17.12%；实现归母净利润0.71亿元，同比增长507.81%，环比增长7.26%。2025年第一季度，公司实现营收4.24亿元，同比增长40.50%，环比降低43.06%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长77.35%，环比降低29.23%。
    事件点评
    集装箱涂料收入、销量创历史新高，产品价格逐步回暖。2024年集装箱涂料景气度持续向上，实现销量11.14万吨，同比增长212.96%，实现收
    入17.26亿元，同比增长195.54%，双双创历史新高。2025年第一季度，公司集装箱涂料销量1.90万吨，实现收入3.09亿元，同比增长41.39%。价格方面，受上游需求极度低迷影响，2023-2024第一季度产品价格不断走低，但2024年第二季度开始，随着集装箱需求增加，产品价格开始回升，2025年第一季度集装箱涂料价格已达到1.62元/吨，同比增长9.77%。客户拓展方面，公司正式进入全球第一大集装箱租赁公司TIL及全球第六大航运公司ONE的合格供应商名录，成为其指定供应商之一。公司在全球排名前十的集装箱航运公司和集装箱租赁公司的覆盖率继续提升，有望推动公司未来业绩将稳步提升。
    风电涂料价格复苏，布局海外实现全方位发展。2024年，公司风电涂料销量1.28万吨，同比2023年销量1.24万吨相比略有增长，但由于涂料价格承压，2024年平均售价3.07万元/吨，同比降低25.52%，导致公司风电涂料收入仅为3.93亿元，同比降低23.03%。2025第一季度风电涂料平均售价3.16万元/吨，环比增长5.93%，风电涂料价格已出现复苏趋势，或将提振公司盈利能力。公司海外业务进展顺利，成功进入NORDEX供应链，公司风电涂料在海外整机厂商实现开端性突破，为未来进入其他海外整机厂商奠定了坚实的基础。
    船舶涂料认证稳步推进，海外并购进军光伏领域。2024年上半年，公司启动了船舶涂料在中国、美国、挪威三家船级社的认证工作，2024年第四季度公司成立“船舶涂料市场营销中心”，为未来销售工作提前铺垫。2025年3月28日公司发布公告，宣布已取得挪威船级社（DNV）防污漆证书，成功取得进入船舶涂料修补市场的必要条件，有助于公司开拓船舶涂料市场、增加业务覆盖领域、扩大业务规模。光伏涂料方面，2024年8月，公司成功收购科思创的光伏玻璃涂料业务，目前技术交接、专利转移、商标转移等工作正在进行，业务有望在2025年中期落地，或将为公司打开新增长路径。
    基地建设持续推进，多项目并行提升产能。上海生产基地：涂料总产能由2万吨增长至5万吨，已在2024年中完成并已投产。南通生产基地：涂料总产能将由7万吨增至11.4万吨，公司已于2024年第四季度启动。珠海生产基地：项目产能7万吨，截至2024年末，主体建设基本完成，设备购置及安装已经开始，预计项目将在2025年中竣工。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收17.97/20.45/23.78亿元，同比增长-16.0%/13.8%/16.3%；实现归母净利润2.41/3.06/3.77亿元，同比增长14.4%/27.1%/23.2%，对应EPS分别为2.23/2.84/3.49元，PE为21.5/16.9/13.7倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    下游行业波动风险；客户集中度高风险；原材料价格波动风险；新业务开拓风险。

煤焦量价下行拖累业绩，煤炭毛利率仍处相对高位

淮北矿业(600985)
    事件描述
    公司发布2025年一季度报告：报告期内公司实现营业收入105.67亿元，同比-39.00%，归母净利润6.92亿元，同比-56.50%，扣非后归母净利润6.74亿元，同比-56.96%。经营活动产生的现金流量净额4.40亿元，同比-72.87%；基本每股收益为0.26元，同比-59.38%；加权平均ROE为1.62%，同比减少2.54个百分点。
    事件点评
    Q1煤炭量、价随市场有所下行。2025Q1受市场影响及公司矿井过断层等自身原因，公司煤炭量价下行拖累业绩；公司2025Q1累计实现商品煤产销量分别430.8、297.2万吨，同比变化-17.73%、-26.18%。煤炭平均售价
    937.77元/吨，吨煤毛利417.90元/吨，同比分别变化-20.29%和-28.41%；煤炭板块量价收缩，导致收入、毛利分别变化-41.16%和-47.15%；煤炭板块毛利率44.56%，同比减少5pct。
    焦化仍显弱势，甲醇、乙醇售价回升。2025Q1公司实现焦炭产量74.32万吨，同比-15.19%；销量70.12万吨，同比-18.79%；吨焦售价1499元/吨，同比-35.16%；实现甲醇产量11.87万吨，同比+31.16%，销售4.29万吨，同比-47.23%，单位售价2237元/吨，同比+3.47%。甲醇销量变化主要因为部分甲醇产品被用于衍生产业链-无水乙醇的生产。2025Q1乙醇累计产量9.59万吨，销量9.12万吨，产销比95%；单位售价4777元/吨，环比+1.89%。
    煤炭、煤化工均有成长空间。煤炭方面，公司800万吨产能的内蒙古陶忽图煤矿建设稳步推进，相对高毛利下，煤炭业务未来仍有成长空间。煤化工方面，3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺项目、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等项目也在加速推进。公司产品与宏观经济相关性较强，随着国内稳增长措施落地，公司将受益于煤-焦-化产业链价格修复。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.52\1.89\1.93元，对应公司5月9日收盘价11.99元，2025-2027年动态PE分别为7.9\6.3\6.2倍，考虑到公司煤炭毛利率仍较好，后期随着矿井生产恢复及新产能投产，煤炭仍具备成长空间，同时公司发力煤-焦-化一体化经营有助于稳定业绩，继续给予“增持-A”投资评级。
    风险提示
    1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭价格超预期下行风险；3）安全生产风险；4）二级市场超预期下行风险。

高质量发展战略进展顺利，公司业绩及盈利能力同比均显著改善

容知日新(688768)
    事件描述
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入5.84亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长71.49%；实现扣非归母净利润1.05亿元，同比增长84.06%；基本每股收益为1.31元，同比增长70.13%。2025Q1公司实现营业收入8357.40万元，同比增长37.51%；实现归母净利润-639.18万元（去年同期为-1930.24万元）；实现扣非归母净利润-671.77万元（去年同期为-1940.47万元）；基本每股收益为-0.07元（去年同期为-0.24元）。
    事件点评
    2024及2025Q1公司营收及归母净利润较去年同期均有显著增长，主要得益于高质量发展战略进展顺利，公司成功完成管理调整和运营模式创新。一方面，公司深入贯彻2024年初提出的高质量发展战略，并于2024年9月进一步明确了以伙伴战略、服务战略、好产品全球化战略为核心的“高质量发展2.0战略”。其中，伙伴战略自2024年下半年在煤炭行业率先启动试点以来已初见成效，业务机会增加、订单质量提升、市场端反馈良好，预期该模式向其他行业复制也将取得比较好的效果。另一方面，公司先后针对研发中心、供应链中心和销服中心等进行组织结构调整，强化扁平化管理，提升决策效率、降低沟通成本，组织效能大幅提升。
    2024及2025Q1公司销售毛利率和销售净利率均有改善，其中煤炭行业受合作伙伴战略执行影响毛利率提升幅度最大。2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为63.62%和18.42%，较去年同期分别提升1.49、5.83个百分点；2025Q1公司销售毛利率和销售净利率分别为65.61%和-7.65%，较去年同期分别提升3.37、24.11个百分点。分行业应用来看，2024年公司电力、石化、冶金、煤炭、水泥、其他行业的毛利率分别为57.94%、69.36%、65.27%、
    72.64%、64.50%、71.11%，较去年同期分别变动1.02、0.28、-0.46、1.86、0.63、-2.32个百分点。
    公司持续夯实AI能力基石，进一步提升传统设备故障监测和场景化智能产品的竞争力，为订阅式服务发展奠定基础。一方面，公司继续完善智能化场景运维解决方案，形成了1+N+X场景化智能运维解决方案；另一方面，基于超3万设备故障案例数据和大量由诊断专家常年标记积累而成的诊断标签，公司研发出了PHMGPT行业大模型并已在巡检机器人等产品中有所应用，同时得益于DeepSeek等一系列深度思考大模型的发布，公司专业大模型PHMGPT也实现了迭代升级，进一步推动工业AI实现从“感知智能”到“认知智能”，助力公司订阅式服务商业模式的发展。
    投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收7.54、9.87、13.09亿元，同比增长29.1%、31.0%、32.6%；分别实现净利润1.49、1.99、2.67亿元，同比增长38.9%、33.2%、34.3%；对应EPS分别为1.71、2.28、3.06元，以5月12日收盘价52.95元计算，对应PE分别为31.0X、23.3X、17.3X。考虑到公司顺利完成管理调整和运营模式创新，调整评级为“买入-A”。
    风险提示
    风电行业竞争激烈影响公司业绩的风险；下游客户所属行业集中度较高的风险；大客户模式影响公司收入确认节奏的风险；下游客户自行开展智能运维业务的风险；下游行业景气度下行的风险；管理层调整影响公司业绩的风险。

农化景气触底回升，葫芦岛项目放量在即

扬农化工(600486)
    事件描述
    4月29日，公司发布《2025年一季度报告》，实现营业收32.41亿元，同比+2.04%，环比+33.96%，实现归母净利为4.35亿元，同比+1.35%，环比+146.77%。
    事件点评
    原药制剂逆势增长。25Q1公司实现原药收入18.06亿元，同比+4.8%，环比+13.1%，实现销量为28670吨，同比+14.8%，环比+20.5%，实现价格为6.3万元/吨，同比-8.77%，但相比24年原药销售均价仅-2.0%，25Q1价格的修复正在持续。25Q1制剂收入为8.71亿元，同比+1.1%，环比+451.7%，实现销量为15392吨，同比+2.8%，环比+642.7%，实现售价为5.66万元/吨，同比-1.63%，但相比24年制剂销售均价同比+33.2%，制剂端价格修复显著。
    葫芦岛项目陆续投产，25Q3放量在即。截止25年一季度末，公司固定资产合计为54.28亿元，同比24年一季度末增加14.69亿元，在建工程为17.58亿元。公司葫芦岛项目自23年6月开工以来，截止3月初一阶段项目已在试生产，二阶段已进入机电安装状态，预计25Q3全面投产。
    景气度修复叠加创制药。葫芦岛项目包含5000吨/年烯草酮、100吨/年啶菌噁唑、2500吨/年氟唑菌酰羟胺。截止4月28日，根据隆众资讯，烯草酮市场价格已涨至85500元/吨，较年初上涨17.1%，系国内头部企业事故停产所致；啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺分别为沈阳科创和先正达的登记的创制药，投产后可快速打开下游市场。另外公司申报的两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯，于2月和4月先后获得国际标准化组织农药通用名技术委员会(ISO/TC81)临时批准，可进一步提升其大田农药与卫生用药双领域的竞争力。投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.1/15.9/17.6亿元，对应PE分别为15/13/12倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    农化市场需求不及预期风险、项目投产不及预期风险、原材料价格大幅波动等风险。

传统服务器迭代及AI服务器高景气度延续驱动公司业绩快速增长

广合科技(001389)
    事件描述
    公司发布2025一季报，2025Q1公司实现营业收入11.17亿元，同比增长42.41%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长65.68%；实现扣非归母净利润2.33亿元，同比增长54.97%；实现基本每股收益0.56元，同比增长47.77%。
    事件点评
    2025Q1公司营收及归母净利润均实现快速增长，主要受益于服务器PCB市场高景气度延续。2025Q1公司实现营业收入11.17亿元，同比增长42.41%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长65.68%。驱动公司营收利润快速增长的主要原因是传统服务器迭代升级以及AI服务器市场的高景气度
    延续，叠加人工智能的快速迭代和应用深化，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB产品的需求持续增长。
    2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有提升，且销售净利率提升幅度更大。2025Q1公司销售毛利率为35.19%，较去年同期提升0.74个百分点；2025Q1公司销售净利率为21.52%，较去年同期提升3.02个百分点。毛利率提升或得益于传统服务器迭代升级以及AI服务器市场高景气度延续带来了产品结构优化。虽然销售期间费用率有所提升，但公司净利率仍实现明显提升，主要受益于其他收益、公允价值变动收益、资产减值损失等其他项目的增加：①2025Q1公司销售期间费用率为11.33%，较去年同期提升1.88个百分点，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为2.68%、4.53%、-0.62%、4.74%，较去年同期分别变动-0.06、0.77、0.47、0.70个百分点。②2025Q1公司其他收益为1058.96万元（去年同期为558.52万元），主要得益于政府补助增加；2025Q1公司公允价值变动收益为206.32万元（去年同期为-941.74万元），主要得益于未交割的远期外汇合约产生浮动收益；2025Q1公司资产减值损失为391.52万元（去年同期为-330.83万元），主要得益于存货跌价准备转回。
    投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收50.47、59.80、69.60亿元，同比增长35.2%、18.5%、16.4%；分别实现净利润8.54、10.75、13.13亿元，同比增长26.4%、25.8%、22.1%；对应EPS分别为2.01、2.53、3.09元，以5月9日收盘价49.55元计算，对应PE分别为24.7X、19.6X、16.1X，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    产品研发失败以及技术升级迭代风险、服务器PCB行业市场竞争加剧的风险、AI服务器应用拓展进度不及预期的风险、贸易摩擦风险及汇率波动风险、黄石工厂及泰国工厂产能利用率提升不及预期的风险。

不利因素预期逐渐消散，2025Q1公司业绩迎来关键拐点

维峰电子(301328)
    事件描述
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入5.34亿元，同比增长9.77%；实现归母净利润8546.64万元，同比下降34.44%；实现扣非归母净利润8438.37万元，同比下降19.60%；实现基本每股收益0.78元，同比下降34.45%。2025Q1公司实现营业收入1.45亿元，同比增长44.61%；实现归母净利润2544.74万元，同比增长39.99%；实现扣非归母净利润2519.57万元，同比增长40.17%；实现基本每股收益0.23元，同比增长35.29%。事件点评
    2024年公司营收小幅增长而净利润有所下降，伴随不利因素逐渐消散2025Q1公司营收及净利润迎来快速增长。2024年公司实现营业收入稳步增长，分产品来看，工业控制连接器、汽车连接器、新能源连接器分别实现收入2.58、1.39、1.31亿元，同比分别变动-3.51%、15.71%、39.67%，其中工业控制连接器业务收入下滑主要原因是面临下游需求低迷、行业竞争激烈等多重不利因素。受行业成本波动及非经常性损益影响，公司归母净利润短期承压，但随着不利因素逐渐消散，2025Q1公司业绩迎来快速增长，营收及扣非归母净利润同比增速均超过40%。
    2024年公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有所下滑且销售净利率下滑幅度较大，2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有提升。2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为41.06%、16.57%，较去年同期分别下滑1.44、10.46个百分点；2025Q1公司销售毛利率和销售净利率分别为40.17%、18.62%，较去年同期分别提升3.11、0.02个百分点。2024年公司净利率大幅下滑的原因主要是：①2023年公司通过出售土地获得了一笔非经营性收益；②项目持续建设导致货币资金消耗，加之银行存款利率下降，利息收入较往年有所减少；③募投项目2024年6月投产后产生了一系
    列厂房转固引发的折旧摊销。
    公司稳步推进生产基地建设项目，全面提升产能。2024年公司募投项目“华南总部智能制造中心建设项目”、“华南总部研发中心建设项目”已完成建设并顺利结项。与此同时，昆山维康高端精密连接器生产项目、泰国生产基地建设工作亦在稳步且有序地推进之中。得益于此，公司精密连接器产品的生产规模有望进一步扩大、产品线结构预期更加丰富、规模化生产优势也将逐步释放，公司对市场需求变化的适应与响应能力将进一步提升，为公司盈利能力的持续优化奠定坚实基础。
    投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收6.53、7.97、9.63亿元，同比增长22.2%、22.0%、20.9%；分别实现净利润1.23、1.45、1.78亿元，同比增长44.3%、17.7%、22.6%；对应EPS分别为1.12、1.32、1.62元，以5月9日收盘价39.74元计算，对应PE分别为35.4X、30.1X、24.6X，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期的风险、客户导入不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、国际宏观经济政治形势波动风险、市场竞争加剧的风险。

产品结构变化致业绩增长承压，拓展光伏、外延设备等新应用领域

晶升股份(688478)
    事件描述
    公司披露2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年实现营业收入4.25亿元/+4.78%，归母净利润0.54亿元/-24.32%，扣非归母净利润0.30亿元/-28.70%。其中单Q4实现营业收入1.0亿元/-39.90%，归母净利润-0.01亿元/-102.29%，扣非归母净利润0.04亿元/-72.79%。
    事件点评
    产品结构变化致24H2业绩增长承压，加速拓展产品序列。2024年，公司不断拓展技术应用领域，加速拓展产品序列，深化与客户合作。分季度看，Q1-Q4收入分别为0.81/1.18/1.27/1.0亿元，同比分别+111.29%/+54.79%/+0.97%/-39.90%；归母净利润分别为0.15/0.20/0.19/-0.01亿元，同比分别
    507.43%/+59.58%/-31.57%/-102.29%。在宏观经济环境和行业形势等多重因素的作用下，公司季度间业绩波动较大，由于产品结构变化、研发投入增加等因素，下半年收入同比下降、业绩增长承压。2024年，公司整体毛利率为26.07%/-7.39pcts，25Q1整体毛利率4.53%/-29.17pcts，主要光伏产品受市场影响毛利率较低，同步影响Q1业绩转负。2024年，公司推进了碳化硅外延炉、多线切割机、减薄机、抛光机等新产品的研发，研发费用4,424.71万元/+16.39%，收入占比10.41%。
    8英寸碳化硅单晶炉已批量供应。分产品看，2024年公司晶体生长设备实现营收2.46亿元/-4.52%，收入占比57.91%，其他设备及配套营收1.72亿元/+22.96%，收入占比40.37%。2024年公司晶体生长设备产销数量均有增加，主要系市场需求增加带来的批量订单（含批量改造订单和整机配套组件订单）在24年生产和实现销售所致。碳化硅衬底处于由6英寸向8英寸升级的阶段，国内外8英寸碳化硅加速布局，多家中国厂商正积极推进8英寸碳化硅的开发工作。碳化硅晶体生长设备的国产化率较高，衬底端的良率突
    破有望给设备端带来大规模放量，2024年公司自主研发的8英寸碳化硅单晶炉已向市场批量供应。
    拓展光伏、外延设备等新应用领域。在光伏领域，公司的自动化拉晶控制系统已使用AI技术提升控制精度，通过深度学习有效提升成晶率，减少晶体生长过程中的人工干预。2024年，公司自主开发了光伏级单晶硅炉，根据客户关于产品技术规格及晶体生长工艺的需要，可为客户提供“单晶炉整机+控制系统+工艺方案”为主要构成要素的定制化服务方案。公司还拓展新的技术应用领域，24年推进了碳化硅外延炉、多线切割机、减薄机、抛光机等新产品的研发，25年将加速CVD设备、切割设备、减薄设备、抛光设备等新产品的推出与定制样机的批量化转换。
    投资建议
    公司是国内碳化硅单晶炉主要厂商之一，客户覆盖碳化硅衬底的国内龙头及主流企业。公司不断丰富产品种类、迭升级代技术，拓展技术应用领域，进一步延伸半导体产业链产品布局。我们预计公司2025-2027年收入为5.39/6.46/7.55亿元，净利润为0.65/0.79/0.95亿元，EPS分别为0.47/0.57/0.68元，以5月9日收盘价29.31元计算，25-27年PE分别为62.7X/51.5X/42.9X，考虑到宏观环境和行业竞争等因素影响，公司业绩承压，调整至“增持-A”评级。
    风险提示
    宏观经济波动及产业政策变化风险；市场竞争风险；技术研发风险。

固收业务特色显著，财富管理稳步提升

第一创业(002797)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业收入35.32亿元，同比增长41.91%，归母净利润9.04亿元，同比增长173.28%，加权平均ROE为5.80%，较上年提升3.55pct。2025年一季度实现营业收入6.61亿元，同比减少1.87%，实现归母净利润1.18亿元，同比减少17.59%。
    事件点评
    投资投行表现亮眼，财富管理稳步提升。2024年公司各项业务均实现正增长，其中，自营业务增长幅度最大，全年实现投资净收入14.41亿元，同比增长143.27%，投行业务增长46.40%至2.78亿元，利息净收入增长31.75%至1.04亿元，经纪业务及资产管理业务分别实现收入3.8亿元、9.21亿元，同比增长8.08%、1.77%。Q1受益于市场活跃度提升，经纪业务实现收入1.23亿元，同比增长46.88%，资产管理业务实现收入2.45亿元，同比增长8.36%，利息净收入0.18亿元，同比提升29.71%，受一季度债券市场利率上行影响，自营业务实现收益1.52亿元，同比下降33.69%。
    加强分支机构赋能，夯实财富管理转型基础。公司深化分支机构“特色化、专业化”发展战略，将分支机构打造成公司全业务条线展业入口。2024年，公司新增客户12.53万户，新增客户资产规模170.98亿元，年内代理买卖证券业务净收入3.14亿元，同比提升19.85%。加强资产配置能力，推动代销体系向资产配置转型，全年代销金融产品125.17亿元，同比增长7.83%，日均产品保有规模91.22亿元，同比增长4.17%。完善投顾服务体系，“e投顾”品牌签约客户数及客户资产规模同比分别增加497.84%、712.96%。
    固收深化交易驱动转型，加强一二级销交联动。固定收益优势稳固，较好把握市场机遇，2024年实现自营投资业务净收入14.41亿元，同比增长143.27%。2024年债券交易额7.40万亿元，同比下降6.94%，其中，现券交易额5.74万亿元，同比增长0.05%。同时持续提升销售能力及专业定价能力，2024年实现固收产品销售金额1984亿元，同比增长11.96%，探索多收入转型。
    资管规模有所下滑，公募规模显著提升。以资产管理业务为核心，持续提升主动管理能力及产品创设能力，2024年末，受托客户资管金额536.38亿元，同比减少12.34%。创金合信受托管理规模6322.97亿元，同比减少36.66%，其中，公募基金规模1457.54亿元，同比增长27.79%，固定收益类公募基金近三年收益率排名市场前1/3位置，多只产品收益率居前。
    请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1
    投资建议
    公司固定收益特色突出，资产管理具备一定市场竞争力，具有差异化竞争优势。预计公司2025年-2027年分别实现营业收入34.69亿元、37.25亿元、40.24亿元。归母净利润8.46亿元、9.37亿元和9.99亿元，减少6.37%、增长10.80%和6.60%；PB分别为1.73/1.70/1.68，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    金融市场大幅波动，业务推进不及预期风险，公司出现较大风险事件，资本市场改革不及预期。

2025Q1业绩短期承压，看好“黄金三角”全球产能布局

森麒麟(002984)
    事件描述
    4月23日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年一季度报告》，2024年森麒麟实现营业收入85.11亿元，同比上涨8.53%；归母净利润21.86亿元，同比上涨59.74%；扣非归母净利润21.26亿元，同比上涨62.96%。2025Q1实现营业总收入20.56亿元，同环比分别-2.79%/-5.28%；归母净利润3.61亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%；扣非后归母净利润3.55亿元，同环比分别-28.58%/-13.15%。
    事件点评
    2024年公司产品产销两旺，2025Q1盈利水平承压。2024年，公司实现轮胎产量3222.61万条，同比+10.22%；实现轮胎销售3140.87万条，同比
    7.34%；其中，半钢胎销量3049.23万条，同比+7.12%；全钢胎销量91.64万条，同比+15.52%。2025Q1实现轮胎销售737.74万条，同比-3.02%；其中，半钢胎销量716.37万条，同比-1.60%；全钢胎销量21.37万条，同比-34.61%。2024年公司整体毛利率为32.84%，同比+7.63pct，2025Q1实现毛利率22.75%，同环比分别-8.58pct/-2.46pct，主要系关税退税和原材料成本变化。
    泰国工厂业绩大增，摩洛哥工厂将实现大规模投产放量。森麒麟(泰国)是公司目前重要的盈利引擎，2024年实现营业总收入53.37亿元，同比+22.69%，净利润13.06亿元，同比+53.72%。公司第二座海外基地，摩洛哥工厂年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目目前正处于产能爬坡阶段，2025年将实现大规模投产放量。另外，公司持续平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。
    全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基
    准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。森麒麟中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局为参与全球化竞争提供有力支撑。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为20.1/23.5/27.3亿元，对应PE分别为10/9/7倍。考虑摩洛哥工厂即将放量，有望贡献业绩增量，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、国际贸易摩擦、新项目不及预期、汇率波动等风险。

增资赋能超美斯，盈利能力改善可期

同益中(688722)
    事件描述
    4月29日，公司发布《2025年第一季度报告》，2025Q1实现营业总收入2.53亿元，同环比分别+126.9%/+14.1%;归母净利润为0.43亿元，同环比分别+147.4%/-10.9%；扣非归母净利润为0.40亿元，同环比分别+163.9%/-13.5%。
    事件点评
    2025Q1收入大幅提升，主要系销量增加及并购子公司等综合影响。2025Q1实现营业总收入2.53亿元，同环比分别+126.9%/+14.1%，主要系本期销量增加及并购子公司等综合影响。2025Q1，子公司超美斯实现营收0.68亿元，净利润227万元。
    增资赋能超美斯，盈利能力改善可期。4月29日公司发布公告，拟使用自有资金对子公司超美斯增资1.5亿元，增资完成后公司持股比例为83.52%。2024年，超美斯实现营业收入3.45亿元，净利润374万元，净利润率1.1%。公司同行业头部竞争对手2024年净利润率23.5%，超美斯盈利水平具有较大提升空间。公司此次增资的主要目的是满足超美斯设备更新迭代以及市场拓展，增强竞争实力和盈利能力，推动高质量发展。超美斯业绩修复有望成为公司未来业绩增长的一大引擎。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.0/2.4/2.9亿元，对应PE分别为28/23/19倍。随着公司新产能建成投产，高毛利的复材订单回升，子公司超美斯业绩改善，以及医用纤维、机器人灵巧手腱绳材料、海洋工程等高端领域应用的扩展，未来业绩增长可期，维持“买入-A”评级。风险提示
    产能释放不及预期；复材订单不及预期；市场竞争加剧等风险。

一季度业绩显著改善，新品推广取得积极进展

华恒生物(688639)
    事件描述
    公司公布2024年年报及2025年一季度数据。2024年公司实现营收21.78亿元，同比增长12.37%，实现归母净利润1.90亿元，同比下降57.80%。第四季度公司实现营收6.39亿元，同比增长11.29%，环比增长22.21%。实现归母净利润0.20亿元，同比下降84.80%，环比下降2.78%。2024年全年毛利率为24.92%，同比下降15.60pct；净利率为8.47%，同比下降14.57pct。2024年第四季度毛利率为17.20%，同比下降21.47pct，环比下降4.20pct；净利率为2.59%，同比下降19.57pct，环比下降1.24pct。2025年一季度，公司实现营收6.87亿元，同比增长37.20%，环比增长7.54%。实现归母净利润0.51亿元，同比下降40.98%，环比增长160.36%。毛利率为24.31%，同比下降9.27pct，环比增长7.11pct；净利率为7.15%，同比下降10pct，环比上升4.56pct。
    事件点评
    市场竞争加剧，缬氨酸等主要产品价格下跌影响业绩。2024年公司多个项目按计划推进，核心产品产销量延续增长态势，受市场竞争加剧影响，公司缬氨酸产品价格较去年同期下降，利润承压。
    新品推广取得积极进展。公司基于生物制造全产业链能力，在新产品布局方面持续加大投入，1,3-丙二醇、丁二酸、色氨酸、精氨酸等一系列新产品取得关键突破，有望开拓新市场空间；由公司牵头的“生物基聚酯纺织产业联盟”在安徽合肥正式成立，能够加速原材料国产替代和核心材料产业破局；与东华大学共建“生物基化学纤维联合实验室”，推动1,3-丙二醇—PTT纤维产业快速发展；与巴斯夫农业解决方案业务部签署战略合作协议，有望在植物营养这一重要市场共同发力深化合作为全球种植者带来可持续的增值收益。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收25.36/29.05/32.85亿元，同比增长16.4%/14.6%/13.1%；实现归母净利润2.66/3.97/5.06亿元，同比增长40.2%/49.3%/27.6%，对应EPS分别为1.06/1.59/2.03元，PE为26.0/17.4/13.6倍，考虑到缬氨酸等小品种氨基酸市场供需情况有所承压，给予公司“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；行业产能过剩风险；新品销售不及预期风险；下游需求增长不及预期风险；境外销售风险。

箱包产品营收快速增长，盈利能力显著提升

浙江自然(605080)
    事件描述
    公司披露2024年年报及2025年1季报，2024年，公司实现营业收入10.02亿元，同比增长21.75%，实现归母净利润1.85亿元，同比增长41.67%，实现扣非归母净利润1.71亿元，同比增长25.04%。2025Q1，公司实现营业收入3.57亿元，同比增长30.40%，实现归母净利润0.96亿元，同比增长148.29%，实现扣非归母净利润0.86亿元，同比增长53.80%。
    事件点评
    2024年营收及业绩快速增长，2025Q1增长进一步提速。营收端，2024年，公司实现营业收入10.02亿元，同比增长21.75%，其中2024Q4营收为2.12亿元，同比增长39.44%。2025Q1，公司实现营业收入3.57亿元，同比增长30.40%。业绩端，2024年，公司实现归母净利润1.85亿元，同比增长41.67%，其中2024Q4归母净利润为0.22亿元，同比增长849.63%。2025Q1，实现归母净利润0.96亿元，同比增长148.29%。
    箱包产品收入快速增长、盈利能力显著提升。分产品看，2024年，气床、箱包、枕头坐垫、其他产品营收分别为5.86、2.04、0.70、1.34亿元，同比增长13.87%、30.85%、15.70%、48.00%。分区域看，国外、国内分别实现营收8.00、1.94亿元，同比增长23.07%、13.08%。2024年，气床、箱包、枕头坐垫、其他产品毛利率分别为44.66%、21.51%、21.47%、10.21%，同比提升0.70pct、7.07pct、-5.21pct、-3.76pct。
    2025Q1费用管控成效显著、归母净利率显著提升。盈利能力方面，2024年，公司毛利率同比下滑0.12pct至33.72%，2025Q1毛利率同比提升0.46pct至38.83%。费用率方面，2024年，公司期间费用率合计下滑0.95pct至11.79%，主因研发费用率同比下滑0.69pct至3.64%。2025Q1，公司期间费用率合计下滑4.04pct至7.98%，主因管理费用率下滑2.64pct至4.82%、销售费用率下滑0.90pct至1.40%。综合影响下，2024年，公司归母净利润率为18.47%，同比提升2.60pct，2025Q1，公司归母净利润率为26.92%，同比提升12.78pct。存货方面，截至2024年末，公司存货2.90亿元，同比增长34.39%，存货周转天数137天，同比减少20天。经营现金流方面，2024年，经营活动现金流净额为1.57元，同比下降34.59%，主因订单增长推动原材料采购增长所致；2025Q1，经营活动现金流净额为0.13亿元，同比下降62.30%。
    投资建议
    2024年，受益于海外子公司越南大自然、柬埔寨美御等子公司的产能释放、自动化生产升级及信息化平台建设，公司营收及业绩均实现快速增长，新品类保温箱明显放量且盈利能力提升。我们预计公司2025-2027年每股收益分别为1.91、2.47和3.13元，4月30日收盘价对应公司2025-2027年PE为13.6、10.5、8.3倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    关税风险；产能扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。

长协稳定业绩，分红成长可期

中国神华(601088)
    事件描述
    公司发布2025年一季度报告：报告期内公司实现营业收入695.85亿元，同比-21.1%；实现归母净利润119.49亿元，同比-18.0%；扣非后归母净利润117.05亿元，同比-28.9%；基本每股收益0.601元/股，加权平均净资产收益率2.80%，同比减少0.74个百分点。经营活动产生的现金流量净额205.38亿元，同比-25.90%。截至2025年3月30日，公司总资产6723.07亿元，同比+0.60%，净资产4331.14亿元，同比+3.2%。
    事件点评
    Q1长协占比提高，煤炭毛利率提升。Q1公司商品煤产量82.5百万吨（-1.1%），销售量为99.3百万吨（-15.3%），其中自产煤销售78.5万吨（-4.7%）、外购煤销售20.8百万吨（-40.4%）。煤炭平均售价506元/吨，同比变化-11.5%。
    煤炭销售定价机制中年度长协、月度长协及现货分别占比63.9%、27.7%和4.8%，长协合计占比91.6%，同比提高10.3个百分点。成本方面，Q1煤炭平均单位销售成本353元/吨，同比-13.07%，其中自产煤销售成本293元/吨，同比-1.4%；外购煤销售成本578元/吨，同比-12.7%。Q1自产煤单位生产成本195.8元/吨，同比+2.3%。煤炭分部（合并抵销前）实现营收515.99亿元（-25.7%），营业成本360.90亿元（-26.8%），毛利155.09亿元（-22.8%）Q1销售中长协占比提高，吨煤售价下降幅度小于成本下降幅度，煤炭分部毛利率30.1%，同比提高1.2pct。
    电力分部维持较高毛利率，装机进一步增加。Q1公司累计实现发电量504.2亿千瓦时，同比-10.7%；售电量474.7亿千瓦时，同比-10.7%；其中燃煤发电483.6亿千瓦时，同比-12.0%，结构占比从97.3%降低至95.9%，降低1.4pct。电价方面，2025Q1公司度电价格386元/兆瓦时，同比-5.6%。Q1公司平均售电成本353.7元/兆瓦时，同比-3.1%，主要受燃料煤价格下降影响，但电价同步下行，导致发电分部营收208.54亿元，同比-14.7%；营业成本176.41亿元，同比-13.4%，毛利32.13亿元，同比-21.2%，毛利率15.4%，同比下降1.3pct。Q1新增装机1241兆瓦，其中燃煤发电1200兆瓦，主要受杭锦能源并表影响。
    运输分部随煤炭市场波动，煤化工毛利率提升。受Q1煤炭销售量下降、航运业务结构调整等因素影响，公司铁路、港口、航运分部利润总额同比下降，煤化工有所增长；2025Q1铁路/港口/航运/煤化工分部营收分别为105.26/15.76/7.16/14.72亿元，分别同比-10.5%/-7.2%/-41%/-2.3%，毛利率分别同比+1.9pct/-1.2pct/-2.8pct/+1.6pct；实现利润总额为34.90/6.15/0.31/0.43亿元，分别同比-7.6%/-6.1%/-69.6%/168.8%。
    分红与成长可期，投资价值仍具。公司2024年度分红比例76.5%，同比提高1.3个百分点，公司承诺近三年每年以现金方式分配的利润不少于公司当年实现归属于本公司股东净利润的65%，并考虑实施中期利润分配。同时，公司作为央企能源龙头企业，增持、注资动作仍然可期，成长性仍存。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为2.74\2.89\2.96元，对应公司5月7日收盘价38.78元，2025-2027年PE分别为14.1\13.4\13.1倍，考虑到公司经营业绩稳健，央企市值考核逐步落地，公司投资价值仍存，维持公司“买入-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；电力需求不足、铁路、航运成本增加等。

主要产品量增价减，增持与中期分红预期明确

中煤能源(601898)
    事件描述
    公司发布2025年一季度报告：报告期内公司实现营业收入383.92亿元，同比-15.40%；实现归母净利润39.78亿元，同比-20.00%；扣非后归母净利润39.42亿元，同比-19.40%；基本每股收益0.30元/股，同比-18.9%；加权平均净资产收益率2.58%，同比减少0.80个百分点。经营活动产生的现金流量净额3.76亿元，同比-89.0%。截至2025年3月底，公司总资产3556.74亿元，同比-0.60%，净资产1559.18亿元，同比+2.60%。
    事件点评
    煤炭产、销增长，煤价下行抵消吨煤成本下降，煤炭板块毛利下降；2025Q1公司实现商品煤产量3335万吨，同比+1.9%；其中动力煤产量3068
    万吨（+2.5%），炼焦煤产量267万吨（-5.0%）；商品煤销售量6414万吨，同比+0.4%，其中自产商品煤销量3268万吨，同比+1.1%；买断贸易煤销量3146万吨，同比-0.32%。受市场阶段性下行影响，公司2025Q1自产商品煤平均售价492元/吨，同比-17.73%，其中动力煤、炼焦煤销售均价分别为454元/吨、922元/吨，同比分别变化-11.67%，-39.14%。报告期内，公司积极采取降本增效措施，2025Q1自产商品煤单位销售成本269.8元/吨，同比-7.27%，但由于煤价下行，Q1煤炭板块实现营收312.50亿元，同比-16.6%；营业成本237.97亿元，同比-13.0%；实现毛利74.5亿元，同比-26.4%。
    受去年同期基数较低影响，煤化工产品产、销同增，且煤价下行带动成本下降。受2024Q1尿素和甲醇装置大修导致产销量基数较低影响，2025Q1公司主要煤化工产品产、销量分别为155.9/162.5万吨，同比分别变化+10.6%、+12.1%。2025Q1公司主要煤化工产品聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵售价分别6876元/吨、1702元/吨、1794元/吨、1861元/吨，分别同比变化+0.4%、-23.9%、+7.1%、-17.3%，甲醇表现较好。煤价下行使得煤化工原料成本降
    低，聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵2025Q1单位销售成本分别5775元/吨、1342元/吨、1414元/吨、1475元/吨，同比分别变化-2.1%、-14%、-18.8%、-2.6%。
    作为煤炭全产业链布局央企，公司日益重视市值管理，增持与中期分红有望继续实施。公司持续布局“煤炭-煤电-煤化工-新能源”全产业链，未来经营有望稳健运行。另外，央企市值管理考核逐步强化，公司践行市值管理理念，4月8日公告控股股东拟自该公告披露之日起12个月内增持公司A股股份，增持总金额不低于人民币5000万元，不高于人民币8000万元。公司公告《关于2025年度“提质增效重回报”行动方案的公告》提出2025年将继续中期分红，且分红率不低于30%。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.26\1.36\1.57元，对应公司5月6日收盘价10.04元，2025-2027年PE分别为8.0\7.4\6.4倍，考虑到公司煤炭全产业链布局，煤炭、煤化工优质产能仍有增长空间，叠加央企市值管理多措并举，公司投资价值较强，继续给予公司“增持-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险；资产注入进度不及预期风险等。

投资业务驱动增长，轻资产质效提升

东吴证券(601555)
    事件描述
    2024年公司实现营业收入115.34亿元，同比增长2.24%，实现归母净利润23.66亿元，同比增长18.19%。加权平均净资产收益率5.81%，提升0.65pct。2025年一季度实现营业收入30.92亿元，同比增长38.95%，归母净利润9.80亿元，同比增长114.86%。
    事件点评
    投资业务成为业绩增长重要驱动。固定收益类投资业务采用配置和交易并重的投资策略，连续多年实现投资收益率领先市场水平。丰富交易品种及策略，扩大交易对手范围，专业化投资交易能力有效提升。2024年投资业务实现收入27.34亿元，同比增长16.36%，一季度实现投资业务收入11.20亿
    元，同比增长104.08%。
    公募管理规模大幅提升。通过渠道拓展与机构合作，落地多笔机构委外专户，积极拓展债券投顾，年末受托管理规模595.27亿元，同比增长4.01%。东吴基金规模大幅增长55.81%达到398.57亿元，其中权益类基金增长75.66%，债券类基金增长105.27%，通过打造中长期绝对收益优势和销售体系转型推动品牌建设，资管业务实现收入1.69亿元，同比增长52.76%，基金业务实现收入1.28亿元，同比增长24.86%。
    财富管理转型纵深推进，经营质效明显提升。2024年公司经纪业务实现收入17.94亿元，同比增长9.33%，通过服务模式升级与技术创新，推动财富管理转型，财富管理相关指标全面增长，总客户数287.34万户，同比增长12.87%，客户资产规模6613.94亿元，同比增长3.16%，股基交易额市占率提升0.03pct。深化科技赋能，完善交易、数据、运营等体系，完善投顾团队建设，优化客户分层经营，代销产品规模237.71亿元，同比增长1.91%，非货类增长23.40%，两融余额200.97亿元，同比增长4.41%，利息净收入13.04
    亿元，同比增长35.11%。
    股权承销业务承压。拓展并购重组、北交所等业务，IPO承销单数行业第10位，北交所IPO项目数位居行业第2位。深耕债券融资，公司债江苏市场领先，规模连续三年保持行业第8位，获准开展非金融企业债务融资工具主承销资格，跻身债券业务全牌照，受整体市场规模收缩影响，投行业务收入下滑34.61%。
    投资建议
    公司深耕区域市场，已形成一定品牌竞争力，同时财富管理核心指标全面增长，大资管业务快速发展，核心竞争力持续提升。预计公司
    2025-2027年归母净利润分别为26.94亿元、30.17亿元、34.90亿元，同比增长13.88%/11.98%/15.65%，PB分别为0.90/0.85/0.81，维持“增持-A”
    评级。
    风险提示
    金融市场大幅波动，资本市场改革政策推进不及预期，公司出现较大风险事件，业务推进不及预期。

业绩保持稳健增长，AI商业化落地加速

鼎捷数智(300378)
    事件描述
    4月25日，公司发布2024年年报和2025年一季报，其中，2024年全年公司实现收入23.31亿元，同比增长4.62%，全年实现归母净利润1.56亿元，同比增3.59%，实现扣非净利润1.38亿元，同比增13.18%；2025年一季度公司实现收入4.23亿元，同比增长4.33%，一季度实现归母净利润-833万元，同比增长14.04%，实现扣非净利润-952万元，同比高增31.92%。事件点评
    24年下游需求疲软导致中国大陆地区收入放缓，而在中企出海趋势下东南亚市场保持高增。分区域看，1）受下游需求波动影响，2024年以来公司在中国大陆地区营收增速放缓，全年实现收入11.77亿元，同比微增1.92%。
    但随着公司聚焦低空经济、人工智能等高景气细分市场并深化生态合作伙伴体系，25年一季度中国大陆地区贡献收入1.75亿元，同比增长6.46%；2）2024年公司在非中国大陆地区实现收入11.54亿元，同比增长7.53%，其中，公司在中国台湾地区重点布局AI产品，24年中国台湾地区的AI业务营收同比增长135.07%；同时，公司把握中企出海及东南亚当地市场数智化转型机遇，通过构建本地化团队加速拓展海外市场，24年越南的在地收入实现翻倍增长，泰国和马来西亚市场也均实现高增。而受汇率波动影响，25年一季度公司非中国大陆地区收入为2.49亿元，同比增长2.87%，剔除汇率因素后同比增速为7.08%。
    费用管控持续加强，今年一季度净利润显著改善。2024年公司毛利率达58.25%，较上年同期降低3.65个百分点，我们认为主要是受产品结构变动影响。随着公司通过优化内部管理体系、增强管理提效等方式加强费用管控，2024年公司销售和管理费用率分别较上年同期降低1.34和1.21个百分点，而虽然公司持续投入研发，但由于公司重点加强数智相关的投入，导致研发
    资本化占比提升，推动研发费用下降，2024年公司研发费用率较上年同期降低2.86个百分点。受益于费用管控，公司净利率保持稳定，2024年净利率为6.80%，较上年同期仅降低0.17个百分点。而今年以来公司加速推行降本增效，并开始借助AI技术赋能提升内外部运营效率，推动今年一季度公司扣非净利润亏损显著收窄。
    持续完善AI能力布局，加速推进AI产品商业化落地。公司持续升级迭代鼎捷雅典娜数智原生底座并不断丰富AI应用，其中，在平台底座方面，今年公司升级了IndepthAI，提升其任务理解和Agent协同能力，同时发布首个制造业多智能体协议MACP，为构建多智能体生态奠定基础；在AI应用方面，公司已累计开发数十款AIAgent应用，并在库存管理、供应链协同等场景中实现显著的降本提效，包括AI数智售服能够降低设备厂商18%的售后服务成本以及预测透镜将长周期物料周转天数从300天缩短至95天。与此同时，公司正加速推动AI产品的商业化落地，今年一季度，公司将AI技术融入PLM，推动PLM销售占比大幅提升，并带动研发设计类业务签约金额同比增长超20%，目前鼎捷雅典娜及AI应用已覆盖近千家客户。
    投资建议
    公司作为国内领先的智能制造解决方案提供商，将伴随着下游行业景气度回升而持续增长，同时出海及AI将打开中长期成长空间。预计公司2025-2027年EPS分别为0.76\0.93\1.17元，对应公司5月8日收盘价37.17元，2025-2027年PE分别为49.1\39.9\31.7倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    AI商业化落地不及预期：若公司AI产品与客户需求不匹配或客户对AI赋能业务仍保持谨慎态度，公司鼎捷雅典娜平台以及AIAgent应用的商业化落地可能会受阻，进而导致AI相关收入增长不达预期；
    宏观经济波动风险：目前公司客户主要集中在制造业和流通行业，受宏观经济波动影响较大，若宏观经济增长放缓，下游客户需求可能会减少，进而公司经营将受到不利影响；
    行业拓展不及预期：目前工程建设等行业需求低迷，若公司未能有效拓展高性能计算、低空经济等高景气行业，或行业拓展受阻，公司将面临一定的业务增长压力；
    汇率波动风险：公司境外收入占比接近50%，主要涉及中国台湾、越南、马来西亚、泰国等地区，若相关汇率出现波动，可能会对公司营收增长产生不利影响。

新工厂摊销叠加策略性降价销售使公司2025Q1业绩承压

龙图光罩(688721)
    事件描述
    公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入5436.74万元，同比下降8.97%；实现归母净利润1733.39万元，同比下降30.00%；实现扣非归母净利润1660.40万元，同比下降32.89%；实现基本每股收益0.13元，同比下降48.00%。
    事件点评
    2025Q1公司营收和净利润较去年同期均有下滑，主要系珠海新工厂投入使用但仍处于产能爬坡期。2025Q1公司实现营业收入5436.74万元，同比下降8.97%；实现归母净利润1733.39万元，同比下降30.00%。2025Q1公司营收和净利润较去年同期均有下滑，主要系珠海新工厂投入使用但仍处于
    产能爬坡期，收入贡献尚不明显而折旧摊销增加。预计随着珠海募投项目推进，设备产能利用率将逐步提升，营收和净利润承压态势将会有所好转。此外，部分客户因一季度经营策略调整减少了采购需求，未来随着客户恢复正常采购水平公司收入预计也将恢复增长。
    2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期下降明显。2025Q1公司销售毛利率为52.44%，较去年同期下滑7.27个百分点；2025Q1公司销售净利率为31.88%，较去年同期下滑9.58个百分点。毛利率下滑的原因主要是珠海新工厂投入使用但仍处于产能爬坡期，同时公司采取策略性降价的方式提升在部分客户中的采购占比。而净利率下滑还受到期间费用率提升影响：2025Q1公司销售期间费用率为19.17%，较去年同期提升7.06个百分点。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为3.59%、4.56%、0.62%、10.40%，较去年同期分别变动1.30、0.87、2.76、2.14个百分点。
    公司持续推动更高制程产品的研发和验证，未来有望应用到更多的领
    域。随着珠海募投项目的推进，公司产品制程水平将拓展至90nm、65nm，实现制程升级和产品迭代，下游应用领域也将向驱动芯片、MCU、信号链、CIS、Flash、eNVM等扩展，充分满足下游大型晶圆厂的配套需求。
    投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收3.48、5.09、7.88亿元，同比增长41.0%、46.6%、54.6%；分别实现净利润1.03、1.62、2.63亿元，同比增长11.8%、57.6%、62.3%；对应EPS分别为0.77、1.21、1.97元，以5月8日收盘价46.00元计算，对应PE分别为59.8X、38.0X、23.4X，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    主要原材料和设备依赖进口且供应商较为集中的风险、原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、珠海工厂产能利用率爬坡不及预期的风险、汇率波动风险。

受益数码印花渗透率提升，“设备+耗材”一体化驱动成长

宏华数科(688789)
    事件描述
    公司披露2024年年度报告：报告期内，公司实现营业收入17.90亿元，同比增长42.30%；归母净利润4.14亿元，同比增长27.40%；扣非后归母净利润3.92亿元，同比增长25.55%。2024Q4，公司实现营业收入5.25亿元，同比增长39.82%；归母净利润1.04亿元，同比增长21.54%；扣非后归母净利润9325.14万元，同比增长15.65%。
    公司披露2025年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入4.78亿元，同比增长29.79%；归母净利润1.08亿元，同比增长25.20%；扣非后归母净利润1.02亿元，同比增长20.67%。
    事件点评
    2024年，受益于下游行业需求稳步提升，传统印染设备逐步向数码喷印设备替代转型，公司订单增长，同时公司积极拓展国内外客户，产品销量同比提升。公司持续贯彻“国内国际双循环”发展战略，在巩固传统优势市场的基础上，加快开拓新兴市场。2024年，公司内销营收为8.50亿元（yoy+46.37%），主要系下游行业数码化转型带来设备销售增长所致；外销营收为9.24亿元（yoy+37.60%）。2025年，公司将巩固南亚、东南亚及欧洲传统市场，重点开拓南美、北美新市场，深化区域代理商合作。
    2024年，公司深耕主业发展，强化“设备+耗材”一体化经营模式。公司各项重点项目建设稳步推进，产能布局日趋完善，为公司未来高质量发展奠定了坚实基础。2024年，公司数码喷印设备实现营收9.05亿元（yoy+47.84%），IPO募投项目“年产2,000套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂”基本达产，为其稳定增长提供了坚实的产能准备；墨水营收5.18亿元（yoy+26.15%），增速小于设备的主要原因系单价下降所致，子公司天津宏华数码喷印产业一体化基地项目的建成投产将为墨水销售提供持续产
    能支持，进一步夯实“设备+耗材”一体化发展战略的实施基础；自动化缝纫设备营收1.45亿元（yoy+37.67%）；数字印刷设备营收1.36亿元（yoy+114.66%），主要系公司收购的山东盈科杰上年8月纳入合并范围以及本期外销营收增长所致。
    公司扩大投入导致费用率同比提升，盈利能力短期承压。2024年，公司净利率为24.17%（-2.52pct），期间费用率18.04%（+2.05pct），毛利率为44.95%（-1.59pct）。其中，数码喷印设备毛利率为43.07%（-2.22pct）；墨水毛利率为50.41%（-3.46pct）；自动化缝纫设备、数字印刷设备毛利率分别为26.91%（+3.45pct）、50.50%（+6.36pct）；其他业务毛利率为46.01%（-3.87pct）。投资建议
    公司深耕工业数码喷印领域三十余年，产品与服务覆盖数码喷印装备、配套墨水及耗材和工艺方案等多个环节，已形成完整的产业生态体系。
    从β角度看，下游小单快反趋势下数码印花渗透率提升，数码喷印正进入快速规模化替代阶段，随着数码喷印墨水生产规模的扩大，规模经济带来成本的持续下降，进一步促进了数码印花工艺对传统印花工艺的加速替代。
    从α角度看，公司设备+耗材一体化发展的商业模式驱动成长，后续扩产项目的落地将显著增强公司在工业数码喷印全产业链的产能支撑与资源整合能力。公司不断强化“设备先行、耗材跟进”的经营模式，坚持纺织行业数码喷印产业链全面介入，随着募投项目的逐步建成投产，公司产能将扩大至约5,520台，打造出全球最大规模数码喷印设备生产基地，为公司未来业务规模的持续扩张和盈利能力的稳步提升提供坚实基础。
    综上，我们预计公司2025-2027年归母公司净利润5.5/7.0/8.7亿元，同比增长32.2%/28.5%/23.5%，EPS为3.1/3.9/4.9元，对应5月7日收盘价65.35元，PE为21/17/14倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    宏观环境风险：公司下游行业的设备投资需求具有一定波动性，面临宏观经济的不确定性带来的经营风险。

2024年剔除商誉减值后业绩符合预期，2025Q1利润率显著提升

潮宏基(002345)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025Q1季报，2024年，公司实现营收65.18亿元，同比增长10.48%；实现归母净利润1.94亿元，同比下降41.91%；实现扣非归母净利润1.87亿元，同比下降38.72%。2025Q1，公司实现营收22.52亿元，同比增长25.36%；实现归母净利润1.89亿元，同比增长44.38%；实现扣非归母净利润1.88亿元，同比增长46.17%。
    事件点评
    2024年剔除商誉减值后，业绩表现符合预期。营收端，2024年，公司实现营收65.18亿元，同比增长10.48%。其中，2024Q4实现营收16.59亿元，同比增长18.40%，季度营收增速由负转正，2025Q1，营收增长进一步提速。业绩端，2024年，公司实现归母净利润1.94亿元，同比下降41.91%，其中，2024Q4归母净利润-1.22亿元，业绩录得亏损，主因单季资产减值损失2.13亿元，其中商誉减值损失1.77亿元。剔除商誉减值损失，2024年公司实现归母净利润3.5亿元，同比下降5.11%。2025Q1，公司业绩增速快于营收，主因经营杠杆正向贡献。
    2024年加盟渠道持续开店，店均GMV双位数增长。珠宝业务分渠道看，线下渠道方面，截至2024年末，公司珠宝业务门店1511家，较2024年初净增加111家，其中加盟店1272家，较年初净增147家，加盟店店均GMV实现双位数增长。线上渠道方面，2024年实现收入9.72亿元，同比下降7.83%。皮具业务方面，2024年，实现收入2.70亿元，同比下降27.38%，毛利率61.78%，同比下滑1.76pct。
    产品结构及渠道结构变化致毛利率下滑、费率显著改善。盈利能力方面，2024年，公司毛利率同比下滑2.5pct至23.6%，2025Q1，毛利率同比下滑2.0pct至22.9%。公司毛利率同比下滑，我们预计主因加盟渠道收入占比提升、以及黄金产品收入占比提升。费用率方面，2024年，期间费用率合计下滑2.5pct至15.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率为11.7%/2.1%/1.0%/0.5%，同比-2.3/-0.1/-0.0/-0.0pct。2025Q1，期间费用率合计下滑3.1pct至11.5%，其中销售/管理/研发/财务费用率为8.8%/1.3%/1.0%/0.4%，同比-2.6/-0.5/+0.1/-0.1pct。叠加资产减值损失影响，2024年，公司销售净利率2.6%，同比下滑3.0pct，2025Q1，销售净利率同比提升1.1pct至8.4%。存货方面，截至2024年末，公司存货为28.94亿元，同比增长7.6%，存货周转天数202天，同比减少19天。经营活动现金流方面，2024年，公司经营活动现金流净额为4.35亿元，同比下降29.22%，主因公司增加采购备货；2025Q1，公司经营活动现金流净额为-2.83亿元。
    投资建议
    2025年1季度，预计公司终端动销表现优异，营收快速增长带动费用率全面下行，经营杠杆效果显现。我们预计公司2025-2027年EPS为0.57、0.69、0.82元，4月29日收盘价10.44元，对应公司2025-2027年PE为18.4、15.2、12.8倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    金价大幅波动；电商渠道费用投放加大；加盟渠道拓展不及预期；商誉减值风险。

成本领先，扩张有序

神农集团(605296)
    公司披露2024年年报和2025年1季报。公司2024年实现营业收入55.84亿元，同比+43.51%，归属净利润6.87亿元，同比扭亏为盈(去年同期为-4.01亿元)，EPS1.31元，加权平均ROE15.08%，同比增加24.15个百分点。公司2025年1季度实现营业收入14.72亿元，同比+35.97%，归属净利润2.29亿元，同比扭亏为盈(去年同期为-0.04亿元)。截止2025年1季度末，公司资产负债率为27.81%，在行业中处于较低水平，财务稳健。
    生猪养殖业务实现低成本、高增长。公司2024年销售生猪227.15万头（对外销售+对集团内部屠宰企业销售），同比+49.40%，其中对外销售193.44万头，对集团内部屠宰企业销售33.71万头，共实现销售收入37.98亿元，同比+81.53%，毛利率23.42%，同比增加20.81个百分点。公司2025年1季
    度销售生猪86.04万头（商品猪63.95万头，仔猪21.05万头），同比+73.15%，其中向集团内部屠宰企业销售生猪9.38万头.。公司2025年1季度成本稳定下降，1季度平均完全成本约12.4元/公斤。
    公司2024年屠宰生猪（代宰数量+自营屠宰数量）171.27万头，同比-3%，屠宰及食品加工实现销售收入14.73亿元，同比+19.60%，毛利率13.84%，同比增加9.94个百分点。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润9.18/11.68/13.09亿元，对应EPS为1.75/2.23/2.49元，目前股价对应2025年PE为17倍，维持“增持-B”评级。
    风险提示
    畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

产销同比增长，坚定推行“7+5”全球战略布局

玲珑轮胎(601966)
    事件描述
    4月24日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年第一季度报告》，2024年玲珑轮胎实现营业收入220.58亿元，同比上涨9.39%；归母净利润17.52亿元，同比上涨26.01%；扣非归母净利润14.04亿元，同比上涨8.40%。2025Q1实现营业总收入56.97亿元，同环比分别+12.92%/-6.75%；归母净利润3.41亿元，同环比分别-22.78%/+739.76%；扣非后归母净利润2.80亿元，同环比分别-34.60%/+3678.11%。
    事件点评
    产销同比增长，盈利水平受成本波动影响。2024年公司实现轮胎产量8912.23万条，同比+12.65%；销量8544.71万条，同比+9.57%。2025Q1实
    现轮胎产量2302.86万条，同环比分别+6.84%/-1.59%；销量2140.96万条，同环比分别+12.78%/-11.21%。2024年公司乘用及轻卡子午线轮胎产量为中国轮胎企业首位，卡客车轮胎为中国轮胎企业前五。2024年公司毛利率为22.06%，同比+1.05pct；2025Q1实现毛利率14.92%，同环比分别-8.51pct/-1.16pct，主要系成本变动。
    海外基地业绩短期承压，拟建设巴西项目深化全球化布局。2024年，公司泰国子公司营收42.1亿元，同比下降6.8%，净利润8.3亿元，同比下降9.5%。塞尔维亚工厂实现营收14.4亿元，同比增长543.0%，净利润-1.2亿元，同比减少0.4亿元，营收大幅增长主要系2024年9月塞尔维亚基地一期项目成功量产，产品主要供应欧洲及周边市场，随着塞尔维亚产能逐步建成投产，业绩有望扭亏为盈，贡献业绩增量。为了进一步提升公司的国际竞争力，推进公司“7+5”战略布局，公司拟投资87.1亿人民币，建设巴西基地，分三期进行建设，计划于2025年第三季度开工，全部建成后，正常将实现年营业收入77.58亿元人民币，年净利润12.13亿元人民币。
    全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为19.6/23.6/27.8亿元，对应PE分别为11/9/8倍。考虑公司“7+5”和“3+3”全球战略稳步推进，全球化产能布局持续完善，业绩具备向上空间，首次覆盖，给予“增持-B”评级。风险提示
    主要原材料价格波动风险：公司生产所用的主要原材料近年来价格出现较大波动，各类原材料价格波动短期内对公司的盈利能力构成不利影响。

高基数+高费用致业绩增长承压，持续加大研发投入和新品布局

龙迅股份(688486)
    事件描述
    公司披露2025年一季度报告，2025Q1公司实现营业收入1.09亿元/+4.52%，归母净利润0.29亿元/-8.06%，扣非归母净利润0.21亿元/-8.93%。事件点评
    高基数+高费用致业绩增长承压，持续加大研发投入。2025年，公司聚焦超高清显示、汽车电子领域，持续加大研发投入和新品布局，收入业绩增速水平主要受到去年同期基数较高的影响。2025Q1，公司整体毛利率为54.43%/+0.32pcts，期间费用率36.59%/+6.04pcts，其中研发费用2,759.14万元/+23.24%，收入占比25.31%，公司持续稳定的加大各产品领域的研发投入，为产品升级及新产品、新技术的开发提供有利保障，但是单季度费用增长较
    多导致利润增长承压。
    拟投建科创（研发）基地项目，改善公司科研和运营环境。为更好实现公司战略规划，公司拟用自有或自筹资金在合肥经济技术开发区投资建设科创（研发）基地项目，项目预计总投资约人民币3.43亿元（最终投资金额以项目建设实际投资为准），项目建设周期预计为30个月。科创（研发）基地建成并投入使用后，将大幅改善公司整体的科研条件和运营环境，进一步提升公司研发能力和综合竞争实力。
    新品开发针对性和前瞻性更强，深度布局车载芯片领域。公司2024年底成立汽车芯片和系统解决方案事业部，专注于车载娱乐系统、座舱显示、ADAS视频采集和传输SERDES等领域的车规级芯片及解决方案。2024年，公司桥接类芯片在车载抬头显示和车载信息娱乐等系统的市场份额明显提升，解决ADASSOC模组与座舱域控SOC间视频信号桥接的方案，在油电混动车和燃油车等车型上已开始批量出货，年报显示有9颗芯片已通过AEC-Q100测试，进入多个国内外知名车企并成功量产。同时，车载SerDes
    芯片组进入全面市场推广，其中电动两轮车仪表盘、工业焊接3D摄像机等领域已逐步量产，车内行车监控、农业无人智驾小车等领域正处于原型机验证测试阶段。
    投资建议
    未来公司围绕汽车电子和高性能计算领域集中研发资源，持续丰富产品矩阵，高清显示、汽车电子等领域新产品逐步放量将会持续带动收入增长。考虑到公司拟投建科创基地项目带来的费用支出及折旧摊销，我们调整了盈利预测，预计公司2025-2027年收入为6.86/9.83/13.61亿元，净利润为2.01/2.82/3.91亿元，EPS分别为1.52/2.13/2.95元，以4月30日收盘价74.46元计算，25-27年PE分别为49.1X/35.0X/25.3X，维持“买入-A”评级。风险提示
    半导体行业周期性及政策变化波动风险、市场竞争加剧风险、技术迭代风险、贸易摩擦及贸易政策变动风险、首发限售解禁后股东减持风险。

在手订单充足驱动2025Q1业绩高速增长，季节性特征预期减弱

芯动联科(688582)
    事件描述
    公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入8789.27万元，同比增长291.77%；实现归母净利润4436.77万元（去年同期为-160.22万元）；实现扣非归母净利润3985.83万元（去年同期为-457.26万元）；实现基本每股收益0.11元（去年同期为-0.004元）。
    事件点评
    2025Q1公司营收和净利润较去年同期均实现高速增长，季节性特征预期减弱。2025Q1公司实现营业收入8789.27万元，同比增长291.77%；实现归母净利润4436.77万元（去年同期为-160.22万元），主要系公司在手订单充足并按计划交付。此前公司业务存在季节性分布特征，即一季度业务量相
    对较少而下半年业务量较多。2025Q1公司营收和净利润实现高速增长，预期全年的季节性波动仍将存在，但差异将有所减小。
    2025Q1公司毛利率和净利率较去年同期均有明显提升，且是2022年来公司首次实现一季报净利率为正。2025Q1公司销售毛利率为83.92%，较去年同期提升3.35个百分点；2025Q1公司销售净利率为50.48%，较去年同期提升57.62个百分点。得益于公司营收较去年同期增长幅度较大，公司毛利率和净利率均实现明显提升，并且净利率提升尤为明显：2022Q1-2025Q1公司销售净利率分别为-23.25%、-51.94%、-7.14%、50.48%。
    公司积极规划低成本芯片研发，以满足多样化市场需求。当前公司六轴惯性传感器芯片研发面临的主要挑战为技术突破和成本控制，公司也在积极布局低成本芯片研发以满足国产芯片替代需求。公司将持续加大研发投入、夯实技术能力和产品竞争力，力争推出更高性能、高集成、低成本的产品，以满足多样化市场需求，广泛应用于更多下游行业，为客户创造更大价值。投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收5.88、8.22、11.29亿元，同比增长45.5%、39.7%、37.3%；分别实现净利润3.11、4.26、5.76亿元，同比增长39.9%、36.9%、35.3%；对应EPS分别为0.78、1.06、1.44元，以4月28日收盘价67.70元计算，对应PE分别为87.3X、63.7X、47.1X，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    产品研发失败以及技术升级迭代风险、新客户及新市场开拓风险、晶圆代工及封测厂商管控风险、市场占有率、经营规模等方面和行业龙头存在差距带来的市场竞争风险。

钾肥产销稳健增长，新增产能建设稳步推进

亚钾国际(000893)
    事件描述
    4月23日，公司发布《2024年年度报告》和《2025年第一季度报告》，2024年实现营业收入35.48亿元，同比下降8.97%；归母净利润9.50亿元，同比下降23.05%；扣非归母净利润8.92亿元，同比下降30%。2025Q1实现营业总收入12.13亿元，同环比分别+91.47%/+13.81%；归母净利润3.84亿元，同环比分别+373.53%/-11.07%；扣非后归母净利润3.84亿元，同环比分别+376.02%/+1.88%。
    事件点评
    2024全年氯化钾产销增长但盈利水平承压，2025Q1销售毛利率改善。2024年，公司全年生产氯化钾181.54万吨，同比增长10.24%；销售氯化钾
    174.14万吨，同比增长8.42%，钾肥行业营业总收入为35.48亿元，同比-8.97%，主要系氯化钾平均销售价格下降17%，钾肥行业毛利率为49.47%，同比-9.25pct。2025Q1实现整体毛利率为54.12%，同环比分别+1.03pct/+3.83pct。
    全球钾肥供需或趋紧，价格有望企稳回升。全球钾肥市场呈现寡头垄断格局，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯为主要生产国。2024年，受前期高价抑制需求及全球供应链逐步恢复影响，国际钾肥价格自高位回落。但长期来看，全球人口增长、粮食安全重要性提升以及新兴市场农业发展将支撑钾肥需求稳步增长。俄钾、白俄钾基于矿山维护因素计划减产，或将导致2025年全球钾肥供应趋紧，未来钾肥价格有望稳中有升。
    立足老挝面向亚洲核心市场，新增产能建设稳步推进。公司立足老挝，面向亚洲核心市场，构建“国内+国际”双循环销售体系。2024年，国内销售收入占比76.09%，国外销售收入占比23.91%。新增产能方面，公司第二、三个100万吨/年钾肥项目的矿建工程仍在建设中，加快实现500万吨/年钾
    肥产能建设目标。2024年7月，公司2.5万吨/年溴素项目扩建顺利竣工。公司将结合钾肥主业的卤水供应情况，力争充分发挥2.5万吨/年的溴素项目产能装置实现目标产量与销量。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利分别为18.6/26.5/34.2亿元，对应PE分别为15/10/8倍。考虑公司具备钾资源优势，国际化布局与产能扩
    张并重，未来业绩增长可期，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示
    氯化钾价格波动风险：公司主营产品氯化钾作为基础性原材料，其价格具有较高的波动性，价格的大幅波动会给公司经营业绩带来一定风险。

24年业绩创造历史新高，AI+机器人新品节奏明确

杰克股份(603337)
    事件描述
    公司披露2024年年度报告：报告期内，公司实现营业收入60.94亿元，同比增长15.11%；归母净利润8.12亿元，同比增长50.86%；扣非后归母净利润7.58亿元，同比增长61.67%。2024Q4，公司实现营业收入13.87亿元，同比增长16.21%；归母净利润1.93亿元，同比增长53.03%；实现扣非归母净利润1.90亿元，同比增长96.23%。
    公司披露2025年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入17.93亿元，同比增长10.06%；归母净利润2.46亿元，同比增长30.76%；扣非后归母净利润2.26亿元，同比增长37.35%。
    事件点评
    战略攻坚成效显著，核心业务实现突破性增长，经营业绩创造历史新高。24年，公司工业缝纫机实现营收52.64亿元（yoy+14.69%）；裁床及铺布机营收6.26亿元（yoy+14.36%）。公司战略执行成效突出：“聚焦爆品”攻坚战：通过技术迭代与市场验证推动“快反王”“过梗王”等核心产品的市占率快速提升，实现旗舰爆品成为拉动增长的主引擎之一；“突破高端”攻坚战：通过深耕大客户，成功签约10家世界级标杆客户。
    全球化战略纵深推进，海外市场实现新突破。下游鞋服产业持续向新兴市场转移，推动我国缝制机械出口快速增长。24年公司实现国外营收29.44亿元（yoy+3.30%），通过产品结构的不断升级，海外产品毛利率提升至37.27%（+3.88pct），衬衫牛仔智能缝制产业通过组织优化与技术协同，实现销售收入1.82亿元（yoy+25.12%），大客户业务发展从国内拓展到海外，营收贡献逐步增加，全球化布局成效显现。我国缝制机械出口表现亮眼，公司出口增量空间广阔，根据海关数据显示，24年我国缝制机械产品累计出口额34.24亿美元（yoy+18.39%），出口额恢复至近22年高位水平；25年1-2月，我国
    缝制机械产品累计出口额5.89亿美元（yoy+20.55%），出口规模创历史同期新高，其中，工业缝纫机出口额2.67亿美元（yoy+21.73%）。
    AI人工智能场景化应用提速，人形机器人、AI缝纫机研发取得里程碑进展，有望打开新的成长空间。24年公司高端AI缝纫机原型样机成功落地，“杰克1号”人形机器人、无人模板机等“机器人+AI人工智能+缝制机械”多技术融合的智能高端产品初具雏形。公司明确未来新品发布节奏：25H2将发布高端AI缝纫机，预计26H2发布人形机器人产品。
    受益于整体规模效应以及产品结构优化调整，公司24年盈利能力再创新高，25Q1利润率同比继续提升。24年，公司净利率、毛利率分别提升至13.57%（+3.37pct）、32.76%（+4.35pct），其中，工业缝纫机毛利率为31.28%（+4.69pct）；裁床及铺布机毛利率为42.39%（+2.36pct）；衬衫及牛仔智能自动缝制设备毛利率为36.19%（-1.46pct）。25Q1，公司净利率、毛利率分别提升至14.01%（+2.15pct）、32.79%（+2.73pct），盈利能力持续向上突破。投资建议
    公司是全球智能缝制设备行业产销规模最大、综合实力最强的企业之一，未来在爆品放量、出口突破和高端化进程等方面存在较大市场预期差。（1）从β端来看，下游鞋服产业持续推进的产业升级进程，成为缝制设备市场规模持续扩张的强劲引擎之一；发达经济体鞋服补库需求释放，东盟、南亚、南美、非洲等主力市场持续发力，为我国缝制设备拓展出口业务、提升国际市场份额提供了广阔空间。（2）从α端来看，公司具备出口、单机爆品、AI+人形机器人三条增长曲线。25年，公司将持续打造高质量爆品，全力拓展海外，加速推进人形机器人、AI缝纫机等高端智能产品的场景化应用。
    后续新品有望打开成长天花板，同时大幅提高盈利能力，看好25年快反王2.0、AI缝纫机以及后续人形机器人产品落地将对业绩贡献积极影响。综上，我们预计公司2025-2027年归母公司净利润10.9/14.4/18.7亿元，同比增长34.3%/32.2%/29.8%，EPS为2.3/3.0/3.9元，对应4月29日收盘价31.71元，PE为13.9/10.5/8.1倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    行业与市场风险：缝制机械行业是充分竞争的市场，如果行业与市场发生不利波动，或市场竞争加剧，将对公司经营效益产生不利影响。

青露、九江并表驱动门店业务平稳发展，团餐业务拓展有望加速

巴比食品(605338)
    事件描述
    公司发布2025一季报，2025Q1公司实现营业收入3.70亿元，同比增长4.45%；实现归母净利润3719.54万元，同比下降6.13%；实现扣非归母净利润3896.13万元，同比增长3.33%；基本每股收益为0.16元，与去年同期持平。
    事件点评
    2025Q1公司营收及扣非归母净利润较去年同期均有小幅增长，主要系门店业务平稳且团餐业务快速增长。在门店业务上，2025Q1公司以货币资金方式自原始自然人股东处受让取得了南京青露无双90%的股权以及巴比九江75%的股权，并于2025年3月31日将青露无双、巴比九江纳入合并报
    表范围，其中来自青露无双的品牌门店有504家、来自巴比九江（“浔味来”“浔早”）的品牌门店有44家。在大客户业务上，公司持续提升客户定制服务能力水平、加强大单品的打磨与开发、全面发力大客户及零售业务各渠道，并将着手利用目前全国五大中央厨房的产能布局构建团餐业务全国经销商体系，预期2025年团餐业务将实现快速增长。①从销售渠道来看：2025Q1公司特许加盟门店、直营门店、团餐业务分别实现收入2.65、0.06、0.93亿元，较去年同期分别变动2.75%、-10.16%、11.75%。②从销售区域来看：2025Q1公司华东、华南、华北、华中区域分别实现收入3.05、0.32、0.11、0.21亿元，较去年同期分别变动4.53%、8.07%、-9.52%、8.08%。
    2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有所下滑，且净利率的下滑幅度更大。2025Q1公司销售毛利率为25.47%，较去年同期下降0.45个百分点；公司销售净利率为10.04%，较去年同期下滑1.35个百分点。公司销售毛利率略有下滑主要系2025年初武汉智能制造中心正式投产尚处于产能利用率爬坡阶段。尽管2025Q1公司销售期间费用率有所改善，但销售
    净利率仍有所下滑，主要受投资收益和公允价值变动收益减少影响：①2025Q1公司销售期间费用率为10.82%，较去年同期下滑0.18个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为4.06%、7.55%、-1.57%、0.78%，较去年同期分别变动-0.95、-0.08、0.97、-0.12个百分点。②2025Q1公司投资收益和公允价值变动收益分别为-565.32、114.89万元，而去年同期分别为-253.05、450.90万元。
    投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收18.23、20.15、22.36亿元，同比增长9.1%、10.5%、11.0%；分别实现净利润2.68、2.93、3.15亿元，同比变动-3.3%、9.5%、7.4%；对应EPS分别为1.12、1.22、1.31元，以4月29日收盘价18.33元计算，对应PE分别为16.4X、15.0X、14.0X，维持“增持-B”评级。
    风险提示
    猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险；食品安全相关风险；加盟门店开店速度不及预期的风险。

高端产品加速放量，公司业绩持续改善

南亚新材(688519)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年第一季度报告。2024年全年公司实现营业收入33.62亿元，同比增长12.70%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长138.86%。2025年第一季度公司实现营业收入9.52亿元，同比增长45.04%；实现归母净利润0.21亿元，同比增长109.04%。
    事件点评
    高频高速产品产能释放，带动公司业绩大幅增长。2024年公司实现营业收入33.62亿元，同比增长12.70%；2025年第一季度公司实现营业收入9.52亿元，同比增长45.04%，实现归母净利润0.21亿元，同比增长109.04%。
    公司业绩超预期，主因系公司持续推动中高阶产品的市场认证，在通讯、AI、服务器、数据中心、交换机、光模块等领域的市场份额不断提升，高频高速等高端产品整体营收占比同比提升显著。
    高毛利产品占比提高，公司盈利能力改善明显。2024年公司毛利率为8.65%，同比增长4.49pcts，净利率为1.50%，同比增长5.84pcts；2025年第一季度公司毛利率为9.97%，同比增长1.67pcts，环比增长2.00pcts，净利率为2.22%，同比增长0.68pcts，环比增长2.87pcts。毛利率增长主因系公司产品结构优化，高毛利产品销量占比提升，带动公司毛利率显著修复。净利率增长一是因为公司毛利率提升，整体效益有所改善，二是因为高速系列新品转为量产交付，研发投入减少使得研发费用率有所下降，
    高端产能有序扩张，把握高端产品的国产替代机会。公司坚持“自主研发、持续创新”的研发战略，针对5G、云计算、人工智能等领域需求开发的多款高性能产品，大部分已实现量产。同时，公司积极建立国内供应链体系，系国内率先实现ELL等级及以下高速产品关键原材料国产化的内资企
    业，真正实现材料进口替代。客户方面，公司积累了方正、沪电、深南、奥士康、景旺、胜宏、世运、健鼎等众多优质直接客户，并与华为、浪潮、三星、中兴、曙光、新华三等一大批知名终端客户保持密切的技术交流与合作；产能方面，公司江西N6厂已经全面建成，同时华东海门及泰国生产基地有序推进中，未来随着N5厂、N6厂投产，公司产能充足，各类产品尤其是高端覆铜板的批量稳定交付能力有望带动公司未来利润增长。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.12\1.88\3.03，对应公司2025年4月29日收盘价36.80元，2025-2027年PE分别为32.7\19.6\12.2，受益于服务器、数据中心等需求强劲，公司中高阶产品占比不断提升，产品结构持续改善带动盈利能力增长，同时考虑到大客户突破，未来随着公司产能扩张、稼动率提升，有望拉动公司业绩再增长，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示
    原材料供应及波动风险：公司的主要原材料为电子铜箔、玻璃纤维布和树脂等，受大宗商品的影响较大，原物料供应的稳定性和价格走势将影响公司未来生产的稳定性和盈利能力。报告期内，若相关原材料供需结构变化导致供应紧张或者价格发生波动、部分供应得不到保障，将对公司的产出、成本和盈利能力产生不利影响。

功率半导体成长旗手，汽车+AI驱动新一轮发展

新洁能(605111)
    事件描述
    公司公告2024年年报及2025年一季报。公司2024年营业收入18.28亿元，同比+23.83%，归母净利润4.35亿元，同比+34.50%；2025年一季度营业收入4.49亿元，同比+20.81%，归母净利润1.08亿元，同比+8.20%。
    事件点评
    功率半导体行业周期修复，公司产品结构向中高端转型。功率半导体行业伴随下游新能源车、光伏储能、工业等领域需求恢复，行业景气度逐渐修复。公司功率器件产品逐渐打开高端市场，实现对国际一流厂商料号的逐步替代，SGTMOSFET在汽车电子、无人机、光伏储能等行业实现产品突破；
    IGBT产品大力推广第七代产品，加大在汽车电子、工业等领域推广；SJMOSFET已实现OBC市场规模化交付；TrenchMOSFET从传统消费市场向汽车、光伏储能等新领域扩展。
    汽车电子产品多元化高端化，打开公司新成长曲线。公司目前已推出200余款车规级MOSFET产品，供应产品数量同比增长超6成，与头部汽车客户形成多方位合作，同时在800V高压平台、48V车技系统等高端领域研发布局新产品，预计未来汽车电子将成为公司主要成长动力。
    AI算力领域紧跟下游需求，扩大产品矩阵。随着AI带来服务器领域出货量增长，公司不仅在传统服务器领域扩大市场份额，同时利用技术积累在AI算力服务器领域开发新产品，第三代SGTMOSFET在重点客户中实现试产，第四代SJMOSFET产品凭借产品品类及成本优势，收入规模持续增长。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为5.75/7.30/9.15亿元，同比增长32.2%/27.0%/25.4%，对应公司2025-2027年PE分别为22.0/17.3/13.8x，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    下游需求复苏不及预期的风险，上游成本涨价的风险，市场竞争加剧的风险。

智能可穿戴市场爆发，公司新产品助力业绩高增长

恒玄科技(688608)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司营业收入32.63亿元，同比+49.94%，归母净利润4.60亿元，同比+272.47%；2025年一季报营业收入9.95亿元，同比+52.25%，归母净利润1.91亿元，同比+590.22%。
    事件点评
    深耕低功耗SoC领域，产品多元化推动营收利润创历史新高。公司2024年收入32.63亿元，归母净利润4.60亿元，均创历史新高。公司智能手表手环芯片不断导入新客户，下游智能手表、手环市场保持高增速，全年实现营收10.45亿元，收入占比32%，公司收入逐渐多元化发展。
    新产品BES2800量产落地，高算力性能契合边缘AI大趋势。公司新一代可穿戴产品BES2800在旗舰耳机产品中量产，标志公司高算力产品逐步推向市场，新产品使用6nmFinFET工艺，单芯片集成多核算力、存储、通信功能，充分适配耳机、手表、眼镜等新一代AI终端，有望伴随下游需求实现产品的大批量爆发。
    2025年智能可穿戴市场迎来AI加持，公司新品驱动高成长。2025年一季报公司营收9.95亿元，归母净利润1.91亿元，25Q1毛利率38.47%，同比+5.54pct。可穿戴市场在国补及AI大模型加持下，维持较高行业增速，利润端新产品迭代提高产品均价，收入增长带来规模效益逐渐体现，预计伴随AI驱动智能可穿戴渗透，以及公司新品逐渐放量，25年公司有望进一步高速增长。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为7.09/9.73/12.87亿元，同比增长53.9%/37.4%/32.3%，对应公司2025-2027年PE分别为70.8/51.6/39.0x，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    宏观经济复苏不及预期的风险；市场竞争加剧风险；研发进度不及预期风险。

一季度营收和净利润明显改善，25年将重点发力AICP算力平台

深信服(300454)
    事件描述
    4月24日，公司发布2025年一季报，其中，2025年一季度公司实现收入12.62亿元，同比增长21.91%；一季度实现归母净利润-2.50亿元，同比高增48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，同比高增48.75%。
    事件点评
    云业务推动公司营收增长明显加速，持续降本增效下净利润大幅减亏。由于今年一季度云业务订单增速较高，叠加去年同期收入基数较低，公司一季度收入增速显著提升。2025年一季度公司毛利率达60.38%，较上年同期提高2.20个百分点。在利润端，公司持续推行的降本增效举措效果显著，今年一季度公司销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低14.72、2.02、12.72
    个百分点，受益于此，一季度公司净利率为-19.78%，较上年同期大幅提高27.45个百分点。此外，2025年一季度公司经营性净现金流-8.31亿元，同比增长28.00%，主要是由一季度产品销售收到的现金增加以及购买原材料支付的货款减少所致。
    AICP算力平台是今年公司的重点发力产品，并有望推动营收持续改善。24年公司推出AICP算力平台，并打造了HCI+AICP的新一代超融合解决方案，实现增加一台GPU节点就能基于本地集群快速部署DeepSeek等企业级大模型，基础设施在无需重构原有基础框架的情况下完成从传统承载平台向智算承载平台的升级，并且所有通算、智算的集群资源都可以在信服云管理平台SCP上进行统一纳管。HCI+AICP的解决方案能够优化推理性能，在并发度高、吞吐量大的情况下，用户以极低的资源投入就能享受5-10倍的性能提升。目前，公司提供本地私有化部署和托管云订阅服务两种交付方式，并已兼容适配英伟达、昇腾、海光、天数智芯、沐曦、燧原等国内外主流算力芯片。
    投资建议
    公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，AI需求爆发有望带动公司云业务高速增长，同时人员优化将推动净利润加速释放，预计公司2025-2027年EPS分别为0.86\1.39\1.91，对应公司4月29日收盘价97.20元，2025-2027年PE分别为113.15\69.98\50.82，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    产品迭代不及预期；宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险。

煤稳电增一体化深入，股东增持仍在进行

新集能源(601918)
    事件描述
    公司发布2025年一季度报告：报告期内公司实现营业收入29.10亿元，同比-4.85%；实现归母净利润5.32亿元，同比-11.01%；扣非后归母净利润5.38亿元，同比-7.62%；基本每股收益0.205元/股，同比-11.26%；加权平均净资产收益率3.36%，同比减少0.96个百分点。经营活动产生的现金流量净额7.49亿元，同比-23.43%。截至2025年3月31日，公司总资产455.39亿元，同比+1.95%，净资产161.32亿元，同比+3.70%。
    事件点评
    煤炭产销同比恢复，受益成本下降毛利逆势提升。2025Q1公司实现原煤产量553.94万吨，商品煤产量498.86万吨，销量460.33万吨，同比分别
    变化+10.47%、+6.27%、+1.76%；环比2024Q4分别变化-6.82%、-3.53%和-9.49%。同比增长主要是2024Q1安监影响，环比下跌则主要受春节假期影响。2025Q1公司吨煤平均售价560.22元/吨，同比-2.56%，同期秦皇岛港动力末煤平均价同比下跌20.02%，受长协影响公司煤价波动幅度明显小于市场煤价。测算的煤炭对内销售量63.50%，公司火电装机增加促进了煤炭产品的内部销售。测算的吨煤成本324.01元/吨，同比-6.50%；受降本增效影响，平均吨煤毛利236.21元/吨，同比逆势增长+3.42%。
    电力电量同比明显增长，新增装机稳步推进。2025Q1公司发电量实现36.23亿千瓦时，实现上网电量34.26亿千瓦时，同比分别变化+47.16%、+46.91%，环比分别变化-17.06%、-17.23%；同比增幅较大主要受利辛电厂二期（2*660MW）2024年投产影响；2025Q1公司平均上网电价374.9元/兆瓦时，同比-8.14%。截至2025年三月底，公司上饶电厂、滁州电厂、六安电厂建设稳步推进，电力板块成长空间仍存，公司煤电一体化的协同优势将得到进一步发挥。
    践行市值管理，控股股东增持公司股份。公司于2025年1月4日披露了《中煤新集能源股份有限公司关于控股股东增持公司股份计划的公告》，公司控股股东中国中煤能源集团有限公司拟自该公告披露之日起12个月内通过上海证券交易所交易系统采用集中竞价方式增持公司A股股份，增持总金额不低于人民币2.5亿元，不高于人民币5亿元，且增持数量不超过公司总股本的2%。截止4月7日，控股股东累计已增持持公司7,920,495股A股股份，占公司总股本比例约为0.31%，累计增持金额为51,885,164元（不含佣金税费），距增持计划下限仍有约2亿元。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为0.96\0.99\1.07元，对应公司4月28日收盘价6.80元，2025-2027年PE分别为7.1\6.8\6.4倍。公司作为安徽地区重要煤、电供应商，未来产、销、业绩有保障；公司及控股股东中煤集团践行央企市值管理理念，或给公司带来的估值提升空间；因此，继续给予“买入-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；火电利用小时数下降风险；电价下降风险；安生产生风险；资产注入进度不及预期风险等。

需求拐点已至，业绩指引彰显企业信心

北方导航(600435)
    事件描述
    北方导航公司发布2024年报及2025年一季报。2024年公司营业收入为27.48亿元，同比减少22.91%；归母净利润为0.59亿元，同比减少69.29%；扣非后归母净利润为0.40亿元，同比减少77.20%；负债合计42.44亿元，同比增长11.17%；货币资金13.71亿元，同比减少33.65%；应收账款44.63亿元，同比增长33.78%；存货5.38亿元，同比增长27.07%。2025年一季度公司营业收入为3.52亿元，同比增长347.47%；归母净利润亏损0.17亿元，同比增长66.32%；扣非后归母净利润亏损0.27亿元，同比增长55.07%；负债合计38.14亿元，同比增长18.71%。货币资金9.94亿元，同比减少26.56%；应收账款44.73亿元，同比增长48.26%；存货5.28亿元，同比减少8.86%。
    事件点评
    需求拐点已至，业绩指引彰显企业信心。由于部分产品受技术状态变更、订货合同延迟签订等因素影响，已确定订单未能在当期确认收入，导致2024年营收较上年同期下降，但是从2024年四季度开始，公司营收已逐季恢复增长，2024年四季度单季度同比增长67.29%，2025年一季度同比增长347.47%。公司预计2025年实现营业收入50亿元，利润总额3亿元，彰显公司信心。
    远火产业链核心环节，有望持续受益于产业链的蓬勃发展。2025年是装备建设“十四五”规划任务攻坚之年。远程火箭弹很好地达成了使用性能和成本的平衡，已被视作战场上主要的火力输出工具，是未来陆海空三军联合作战中陆军的主力装备，需求确定性高。兵器工业集团承担了我军目前所有现役和在研制导火箭装备的研制和生产任务，北方导航紧跟兵器工业集团研制步伐，大力发展制导火箭武器系统，负责研发和生产精确制导武器的核心分系统控制舱，处于远火产业链核心环节，有望持续受益于产业链的蓬勃发
    展。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.18\0.24\0.32，对应公司4月29日收盘价10.72元，2025-2027年PE分别为60.5\44.0\33.5，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    精确制导武器列装不及预期；生产交付不及预期；技术研发不及预期。

业绩恢复较快增长，内装外贸双轮驱动

内蒙一机(600967)
    事件描述
    内蒙一机公司发布2024年报及2025年一季报。2024年公司营业收入为97.92亿元，同比减少2.18%；归母净利润为5.00亿元，同比减少41.33%；扣非后归母净利润为4.83亿元，同比减少41.43%；负债合计84.19亿元，同比减少31.38%；货币资金25.51亿元，同比减少49.25%；应收账款9.94亿元，同比增长10.50%；存货29.59亿元，同比减少14.71%。2025年一季度公司营业收入为27.31亿元，同比增长19.60%；归母净利润为1.86亿元，同比增长11.03%；扣非后归母净利润为1.86亿元，同比增长12.84%；负债合计88.62亿元，同比减少21.21%；货币资金36.66亿元，同比增长12.22%；应收账款19.47亿元，同比增长58.91%；存货21.79亿元，同比减少24.75%。
    事件点评
    营收逐季恢复快速增长，2025年Q1净利润恢复增长。2024年四季度单季度，公司实现营收26.84亿元，同比增长23.88%，2025年一季度公司实现营收27.31亿元，同比增长19.60%，从24年三季度开始公司营收逐季恢复了快速增长。2025年一季度公司实现归母净利润1.86亿元，同比增长11.03%，重新恢复增长。
    内装外贸双轮驱动。内装方面，公司密切跟踪各军兵种老旧装备升级换代以及新研装备列装需求，加强以联勤保障部队为主体、覆盖火箭军、空军和信息支援部队等综合保障类装备市场开拓，实现国内军品订货的连续性和稳定性。军贸方面，随着全球地缘政治局势的复杂化，国际热点地区冲突不断，全球军贸市场进入上行周期，面对全球军贸市场的机遇期，公司不断完善军贸产品体系，开发了适应海外用户需求的轮履、无人装备及中口径火炮等系列产品，在国际市场上保持了一定占有量，未来在重点产品持续订货的基础上，伴随在多个新领域、新市场的不断突破，公司外贸业绩将持续提升。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.42\0.49\0.56，对应公司4月28日收盘价11.19元，2025-2027年PE分别为26.9\22.9\19.9，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    外贸交付不及预期；内需订单不及预期。

营收整体平稳增长，海外市场持续高增

中望软件(688083)
    事件描述
    4月21日，公司发布2024年年报和2025年一季报，其中，2024全年公司实现收入8.88亿元，同比增长7.31%；全年实现归母净利润0.64亿元，同比增4.17%，实现扣非净利润-0.91亿元，而上年同期亏损0.78亿元。2025年一季度公司实现收入1.26亿元，同比增4.56%；一季度实现归母净利润-0.48亿元，同比减少87.30%，实现扣非净利润-0.74亿元，同比增长5.40%。事件点评
    营收平稳增长，控编增效战略下期间费用率持续下降。受宏观环境影响，工业软件下游需求疲软，导致公司营收增长承压。2024年公司毛利率为94.42%，保持基本稳定。在利润端，2024年公司销售费用率较上年同期降低
    5.96个百分点，主要是因为公司减少销售人员数量；而由于管理人员增加以及人员调整带来离职补偿金显著增加，2024年公司管理费用率较上年同期提高1.84个百分点；此外，受博超并表以及公司持续加大研发投入影响，24年研发费用率较上年同期提高3.14个百分点。2024年公司净利率为5.45%，较上年同期降低1.78个百分点，而2025年一季度净利率为-36.65%，较上年同期降低9.17个百分点，主要是由一季度政府补助金额减少和理财产品投资收益波动所致。
    教育市场短期承压，海外市场保持高增。分市场看，1）境内商业市场：公司凭借领先的产品性能和优质的本地化服务满足客户的差异化需求，同时，通过深度结合业务团队与研发团队，公司快速拓展KA客户，24年实现收入5.61亿元，同比增长12.13%；2）境内教育市场：教育客户经费预算收紧阻碍公司教育业务开拓，24年实现收入1.23亿元，同比减少25.61%；3）海外市场：公司持续推行本地化战略落地，并开始探索海外品牌推广，24年在亚太、欧洲、美洲等地的业务拓展取得显著进展，24年海外市场实现收
    入2.02亿元，同比增28.77%，并且25年一季度公司海外业务收入增速超过30%。
    24年以来公司持续迭代2D及3DCAD产品并加大市场拓展力度。其中，1）2DCAD：2024年公司发布ZWCAD2025，新增三维可变块、STEP文件导入、工程视图等功能，并提升了三维图纸开图效率以及文字编辑与显示、PDF底图等重点功能的准确性和使用效率。2024年2DCAD产品实现收入4.82亿元，同比增长2.12%，未来公司将持续巩固2D产品的性能优势，并重点提升在制造行业和工程建设行业的市场份额；2）3DCAD：24年以来，公司聚焦3DCAD产品的性能突破，持续迭代拳头产品ZW3D，最新版的ZW3D2025的结构仿真分析、工程协同等能力显著提升，2024年3D产品实现收入2.42亿元，同比增长29.21%。未来公司将基于ZW3D，优先在通用机械、高科技电子家电、模具等行业快速成为市场领导者，并逐步突破轨道交通、汽车、船舶、基础设施等高端领域。
    投资建议
    公司是工业设计软件领导厂商，产品竞争力持续提升，有望充分受益于工业软件国产化趋势，同时，海外市场的高速增长也将拉动公司收入稳步提升。考虑到教育市场短期承压以及博超整合进展略不及预期，调整盈利预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.76\1.13\1.44，对应公司4月28日收盘价94.20元，2025-2027年PE分别为123.81\83.30\65.51，维持“增持-A”评级。风险提示
    技术研发风险，宏观经济持续下行风险，市场竞争加剧风险，汇率波动的风险。

全球化布局构建战略纵深，自有品牌倍道而进

中宠股份(002891)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收44.65亿元，同比+19.15%；实现归母净利润3.94亿元，同比+68.89%；实现扣非归母净利润3.86亿元，同比+71.74%。分红预案：每10股派现金红利1.5元（含税）。2025年一季度公司实现营收11.01亿元，同比+25.41%；实现归母净利润0.91亿元，同比+62.13%；实现扣非归母净利润0.88亿元，同比+63.75%。事件点评
    聚焦战略再升级，海外业务稳定增长。2024年公司以自有品牌为主的境内业务实现营收14.14亿元，同比+30.26%，毛利率35.18%，同比提升4.00个百分点。Wanpy顽皮通过精准的渠道策略与产品优化，实现品牌持续升级
    与增长，与领先、ZEAL品牌共同带动公司境内业务营收及盈利水平共同增长。境外业务方面，公司2024年实现营收30.51亿元，同比+14.62%，随着公司加强欧洲、东南亚地区客户开发以及未来北美工厂逐步投产，公司海外营收规模将持续提升。
    主粮产品高速增长，直销占比进一步提升。分产品来看，24年公司零食/主粮分别实现收入31.32/11.07亿元，同比+4.92%/+91.85%，占总营收的比例为70.2%/24.8%，随着顽皮、领先等公司自有品牌快速增长，公司产品结构不断优化，主粮产品占比持续提升。分销售模式看，OEM/经销/直销营收分别为26.16/11.95/6.54亿元，同比分别+21.21%/+6.33%/+40.50%，占比分别为58.59%/26.76%/14.65%，直营比例逐年增加，反映了公司旗下自有品牌矩阵的品牌力不断增强。
    费用持续投放，稳步推进全球化布局。2024年公司管理/销售/财务费用分别同比+46.30%/+27.91%/-38.50%，主要是由于公司境内境外业务对于自有品牌持续加强市场开拓。公司2024年研发费用支出7267.94万元，同比
    51.70%，通过加大研发力度赋能技术壁垒与产品迭代双轮驱动。公司通过“自主建厂+并购整合”双模式，运营全球22个现代化生产基地（国内14个、海外8个），其中美国、新西兰、加拿大工厂主要负责高端产品供应，加拿大工厂二期项目、美国工厂二期项目以及国内的“年产4万吨宠物湿粮项目”、“年产6万吨高品质宠物干粮项目”等新产能均在陆续实施中，在贸易壁垒存在巨大不确定性的当下，公司稳健运营的国内+海外产能更加凸显公司全球化布局的抗风险韧性。
    投资建议
    我们认为公司自有品牌业务调整卓有成效，今年国内业务营收规模及盈利能力将进一步发展，股权激励目标亦有望实现。我们再次强调需重视公司在全球化战略布局的领先优势以及顽皮、领先等自有品牌高增长势能，同时看好海外工厂进一步抬升公司境外盈利水平，我们认为股权激励全年目标有望实现。我们预计公司2025-2027年归母净利润为4.65/5.51/6.77亿元，EPS分别为1.58/1.87/2.29元，目前股价对应公司2025、2026年PE分别为33.9倍、28.6倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；政策管理风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；动物疫病风险；全球贸易摩擦加剧的风险；汇率波动风险；产品销售不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；海外竞争加剧导致公司全球化战略推进受阻的风险。

半导体领域一体模块化产品规模量产，贡献主要收入增长

珂玛科技(301611)
    事件描述
    公司披露2025年一季度报告，2025Q1公司实现营业收入2.48亿元/+54.26%，归母净利润0.87亿元/+72.69%，扣非归母净利润0.86亿元/+74.18%。
    事件点评
    公司一体模块化产品大规模量产贡献收入。2025年一季度，中国半导体产业规模快速增长，设备关键零部件国产化不断推进，公司半导体领域结构件产品需求增加，同时公司“功能-结构”一体模块化产品的大规模量产，带动主营产品在半导体领域销售规模的增长。2025Q1公司整体毛利率为57.11%，同比下降1.14pcts，但环比回升0.99pct。整体期间费用率
    15.32%/-6.67pcts，但研发费用2,019.57万元/+15.53%。
    半导体领域是主要应用方向，模块化产品规模量产贡献收入。分产品看，2024年公司主营产品先进陶瓷材料零部件实现收入7.68亿元/+94.54%，收入占比89.60%。分行业看，半导体领域收入占比81.11%，其中结构件产品收入4.01亿元/+106.52%，“功能-结构”一体模块化产品收入2.91亿元/+809.81%。2024年，半导体设备领域收入的增加得益于公司“功能-结构”一体模块化产品的大规模量产，公司半导体设备核心部件陶瓷加热器已实现国产替代并部分量产，静电卡盘与超高纯碳化硅套件也逐步量产，并在年内形成一定收入。
    一体模块化产品逐步量产交付客户。产业化进程方面，公司陶瓷加热器供应北方华创、中微公司、拓荆科技、华卓精科等，并在Q公司生产中大批量应用，截至2024年末，已累计交付客户超过600支；静电卡盘，8/12英寸产品已通过B公司验证并量产，12英寸多区加热静电卡盘即将交付B公司测试，截至2024年末，已累计交付客户超过10支；超高纯碳化硅套件，6英寸产品已取得北方华创批量订单，8英寸产品正在Fab端推广，12英寸中部分部件如晶舟等尚在验证中，截至2024年末，已累计交付客户超过12套。
    投资建议
    为了满足下游半导体设备国产替代市场需求，公司聚焦产品升级，重心从以传统陶瓷结构零部件为主，拓展以陶瓷加热器、静电卡盘和超高纯碳化硅套件等“功能-结构”一体模块化产品作为核心竞争力。预计公司2025-2027年分别实现营业收入12.26/15.06/17.82亿元，归母净利润4.55/5.73/6.98亿元，EPS分别为1.04/1.31/1.60元，以4月28日收盘价54.67元计算，25-27年PE分别为52.4X/41.6X/34.2X，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    国际贸易环境变化、宏观经济及行业波动、市场竞争加剧、技术研发及市场推广风险、首发原始股解禁相关风险。

一季度订单大幅增长，业绩即将重回高增长

航天电器(002025)
    事件描述
    航天电器公司发布2025年一季报。2025年一季度公司营业收入为14.66亿元，同比减少9.15%；归母净利润为0.47亿元，同比减少79.35%；扣非归母净利润0.38亿元，同比减少81.95%；负债合计45.11亿元，同比增长16.47%；货币资金23.02亿元，同比减少22.45%；应收账款43.47亿元，同比增长4.54%；存货17.71亿元，同比增长76.38%。
    事件点评
    一季度订单大幅增长。公司持续加大新质新域装备和战略新兴产业投入及市场拓展，产品订单同比实现大幅增长，但新增订单产品交付及收入确认需要一定周期，导致公司防务产业收入同比下降。此外，受一季度公司产品
    结构变化导致高毛利率产品占比同比下降、主要产品生产所需物料供货价格高位运行带来制造成本上升、计提资产减值准备增加等因素影响，公司一季度实现的营业利润同比下降79.07%，利润总额同比下降80.21%。
    防务业务边际好转，叠加新质新域及战略新兴产业市场份额提升，公司业绩有望恢复持续高增长。2025年是装备建设“十四五”规划任务攻坚之年，随着延迟订单的重新释放，防务业务需求边际将持续好转。商业航天、低空经济、新能源、人工智能等新质新域领域将迎来新一轮的增长高潮，公司持续加大相关领域的技术研究和产品开发投入，在新域新质装备中的市场份额正持续提升，配套能力不断增强，未来业绩有望恢复持续高增长。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.05\1.46\2.04，对应公司4月24日收盘价52.03元，2025-2027年PE分别为49.6\35.6\25.5，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期；募投项目进展不及预期。