3季度公司业绩优于行业，经营表现具有韧性

今世缘(603369)
    今世缘公告2026年三季报业绩。1-3Q26公司营收、归母净利分别为86.7、25.0亿元，同比分别-2.4%、-1.8%，其中3Q26公司营收22.3亿元，同比+15.5%，归母净利4.2亿元，同比+31.6%。截至3季度末，公司合同负债8.3亿元，环比2季度末减少0.1亿元，去年同期减少0.8亿元。在去年同期低基数下，Q3延续二季度改善趋势，实现业绩双位数增长。当前白酒板块仍处于磨底阶段，公司经营韧性优于行业，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3季度业绩表现优于行业，彰显经营韧性。3Q26公司营收22.3亿元，同比+15.5%，在去年同期低基数背景下，实现双位数增长，整体表现优于行业。（1）分产品来看，公司300元以上、100-300元、100元以内价格带产品，3Q26营收同比增速分别为+11.3%、+24.3%、+16.7%，营收占比分别为57.4%、36.5%、6.1%，同比-2.44pct、+2.41pct、+0.03pct，产品结构延续上半年趋势，向大众价格带集中，我们认为三季度禁酒令及外部消费环境变化影响持续，高端消费场景收缩下价格带较高的V系列等产品恢复节奏偏慢，百元价格带淡雅放量明显。（2）分不同区域来看，3Q26省内营收19.51亿元，同比+14.7%；省外营收2.28亿元，同比+29.4%，营收占比10.5%，同比+1.1pct。省内市场，整体保持平稳增长，基本盘南京、淮安大区表现稳健，苏中大区、盐城大区营收增速环比进一步扩大。随着今世缘的品牌力及产品力持续提升以及公司对于省外市场的持续培育，省外市场延续较快增长。（3）截至3季度末，公司经销商合计1484家，环比2季度末净增19家，其中省内、省外分别环比2季度末增加1家、18家，整体招商节奏有所放缓，省外招商持续推进。
    产品结构变动对毛利率拖累有限，毛利率上行叠加费用优化，盈利持续改善。（1）3Q26公司毛利率为76.9%，同比提升1.8pct。尽管高价位产品营收占比有所下移，但对毛利率拖累有限；依托低价位产品更低的费销率以及精细化成本管控，对冲产品结构变动影响，整体盈利保持稳健。（2）费用率方面来看，3Q26公司期间费用率同比降2.7pct，其中销售费用率、管理费用率同比分别降2.9pct、0.5pct。我们认为，三季度省内竞争仍延续理性化趋势，价格战减少与招商节奏放缓推动公司销售费用下降。3Q26公司财务费用同比+0.5pct。（3）3Q26公司销售收现22.2亿元，同比+8.8%，截至3季度末，合同负债8.3亿元，环比2季度末减少0.1亿元，去年同期减少0.8亿元。综上，3Q26公司归母净利率同比提升2.3pct至18.9%。
    估值
    当前白酒行业仍处于磨底阶段，三季度板块营业收入及归母净利润同比降幅环比均有所收窄，公司业绩表现优于行业整体，率先走出调整期。作为苏酒龙头企业之一，百元价格带核心单品持续放量，省内市场表现稳健，省外市场拓展持续推进。我们维持此前盈利预测，预计2026至2028年公司营收分别为102.1亿元、106.7亿元、114.1亿元，同比增速分别为+0.3%、+4.5%、+6.9%，归母净利分别为25.8亿元、28.0亿元、29.8亿元，同比增速分别为-0.8%、+8.3%、+6.5%。当前市值对应PE分别为13.7X、12.6X、11.9X。当前白酒板块仍处于磨底阶段，公司经营韧性优于行业，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济下行风险，需求端复苏较慢。省内受竞品挤压，行业竞争加剧。省外开拓不及预期。渠道库存超预期。

盈利能力稳健，核心品类保持较快增长

安井食品(603345)
    安井食品发布2026年3季报。1-3Q26公司实现营收及归母净利润分别为134.6、11.4亿元，同比增速分别为+18.4%、+20.3%。其中，3Q26公司营收41.9亿元，同比+11.4%，归母净利3.2亿元，同比+16.9%。3Q26公司归母净利率小幅提升，整体业绩实现韧性增长。公司作为冻品龙头，较早布局上游原材料，成本控制能力突出，新渠道及核心品类表现亮眼，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    3Q26公司主业保持双位数增长，核心品类表现亮眼，米面制品受行业需求疲弱影响，同比小幅下滑。（1）1-3Q26公司实现营收134.6亿元，同比+18.4%，其中3Q26营收41.9亿元，同比+11.4%。截至3季度末，公司合同负债8.2亿元，环比上半年增长4.4亿元，去年同期增长2.6亿元。合同负债同比涨幅较大主要与上游鱼糜价格上涨，公司9月发布调价通知，经销商提前囤货有关。在渠道备货提振下，3Q26公司速冻调制品实现营收22.7亿元，同比增长19.2%。3Q26公司菜肴制品同比+1.0%，速冻米面制品在行业需求疲软背景下，同比小幅下滑（-0.4%）。综上，3Q26公司主业实现营收39.9亿元，同比增速为10.4%。（2）1-3Q26公司烘焙板块实现营收1.5亿元，同比+355.3%，其中3Q26营收0.7亿元。我们认为主要与鼎味泰并表贡献，以及核心客户门店数量增长，采购占比提升有关。根据马上赢发布的3季度线下零售数据，3季度速冻行业内部结构迁移延续，传统米面制品市场份额下滑，但烘焙类产品如速冻披萨领跑行业。根据公司公告，公司并购鼎味泰、同时与新加坡IFC公司签约，均显示了公司在烘焙业务领域的战略布局。
    公司新型渠道延续高增速，贡献增量，传统渠道基本盘稳健。（1）从前三季度公司不同渠道表现来看，公司传统渠道自去年4季度开始企稳并连续几个季度实现增长。1-3Q26公司传统经销渠道营收104.5亿元，同比+16.1%，营收占比77.6%，整体基本盘稳健。（2）公司特通直营渠道、新零售及电商渠道合计营收占比17.3%，前三季度营收增速分别为23.7%、46.1%，2025年以来持续呈现出较快增长态势。（3）商超渠道受调改影响，增速慢于其他渠道，但我们认为得益于山姆、大润发等渠道定制类产品的较好表现，贡献营收增量，前三季度商超渠道同比增速为4.8%。（4）从单3季度不同渠道表现来看，虽有小幅波动，但基本延续了前三季度的增长态势。在整体餐饮渠道疲软的背景下，公司执行差异化运营策略，凭借总成本领先、产品力突出等综合优势，实现了渠道端的转型调整。
    3Q26公司归母净利率实现小幅增长，毛利率受原材料成本涨价影响小幅下降。3Q26公司毛利率18.9%，同比下降1.1pct，我们判断主要与原材料价格上涨及销售旺季促销力度加大有关。费用率方面，3Q26公司期间费用率为8.8%，同比下降1.0pct。拆分具体细项来看，3Q26公司销售费用率、管理费用率同比分别-0.4pct、-0.4pct，财务费用率同比持平，公司费用管控效果持续显现。综上，3Q26公司归母净利率7.6%，同比+0.4pct。净利率提升一方面与规模效应下，费用摊薄，费用结构优化有关，另一方面，我们判断与新宏业、新柳伍盈利能力改善有关。
    估值
    作为冻品龙头，公司灵活应对行业渠道变革及价格竞争，同时通过外延并购方式积极拓展业务版图，持续突破品类限制。得益于此前对上游原材料的提前布局，公司有效应对了此次原材料价格上涨风险，后续关注提价后的终端传导。4Q26受高基数影响，我们判断公司收入端或将表现平稳。结合公司前三季度业绩及经营情况，我们调整此前盈利预测，预计26-28年公司营收分别为184.4、202.9、220.9亿元，同比增速分别为+13.8%、+10.1%、+8.9%，归母净利分别为16.9、19.7、21.7亿元，同比增速分别为+24.2%、+16.9%、+10.1%，当前市值对应26-28年PE分别为17.2X、14.7X、13.4X。公司较早布局上游原材料，成本控制能力突出，新渠道及核心品类表现亮眼，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广不及预期、消费复苏不及预期。

在手项目稳步推进，期待后续项目可见扩张

锋尚文化(300860)
    公司发布2026年第三季度报告。据公告，公司2026前三季度实现营业收入同比-17.47%；实现归母净利润同比-18.95%；实现扣非归母净利润同比+43.46%。受公司项目完工确认节奏影响，单季度业绩表现差异较大。此外前三季度多项费用率略有优化，助推扣非归母净利润同比改善，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    受项目确认周期影响，Q3单季业绩高增但累计同比仍下降。公司2026年前三季度实现营业收入1.64亿元，同比-17.47%；实现归母净利润700.02万元，同比-18.95%；实现扣非归母净利润-1305.18万元，同比减亏43.46%。其中单三季度实现营业收入5606.74万元，同比+643.76%；归母净利润1050.65万元，同比+317.86%；扣非归母净利润176.90万元，同比+112.02%。公司业务主要为项目制，收入与利润确认周期受项目结算时间影响明显，2026年三季度受益于四川省运会等项目确认助推，收入和利润同比有明显增长。
    在手订单中文旅演艺为主要方向，项目进度稳步推进。截至2026年中报，公司在手订单数量为2.74亿元，其中文化旅游演艺项目为主，占2.48亿元。公司在26年7月新中标《大庸幻境》无界奇幻类沉浸式泛主题世界项目和无锡惠山古镇一期街区设备采购安装项目，两个项目合同金额合计6395.13万元。项目完成上，26年9月公司所设计的襄阳夜游两大游艺项目完成公演，第48届世界技能大赛也完成开幕式，各类已有项目正在稳步推进。
    期待政策助力各地文化产业需求增长。26年9月，文旅部印发《文化和旅游发展“十五五”规划》，其中提到到2030年，文化强国、旅游强国建设纵深推进，文化事业、文化产业和旅游业持续繁荣，文化和旅游深度交融、相得益彰，文化赋能、旅游带动作用充分显现，人民精神文化生活更加丰富，中华文化影响力显著增强，国家软实力持续提高。公司主营业务广泛覆盖各类大型演艺项目及文旅项目，为其提供精品化供给，在行业内优势积累明显，或有望承接更多各地新增的文化产业项目，进而带动未来在手订单和收入规模的提升。
    估值
    结合公司在手订单情况和前三季度业绩表现，我们调整公司26-28年EPS预测至0.19/0.31/0.46元，对应市盈率为163.2/97.8/65.6倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争风险、应收账款收入确认风险、拓展速度不及预期风险。

公司新业务稳步推进，短期减值影响利润

键凯科技(688356)
    公司公布2026年三季报，前三季度实现营业收入2.73亿元，同比增长29.72%；归母净利润2,952.09万元，同比下降27.51%；扣非归母净利润1,950.29万元，同比下降38.63%。其中，第三季度实现营业收入8,832.78万元，同比增长9.02%；归母净利润2,660.10万元，同比增长42.48%；扣非归母净利润2,160.81万元，同比增长46.66%。公司作为国内PEG衍生物材料龙头及PEG修饰技术平台型企业，有望凭借高纯度PEG原料及衍生化技术平台优势，加速向创新药企及医疗器械客户渗透。随着下游客户管线推进及商业化品种放量，在研项目逐步转化，有望为公司贡献新的业务增量，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    国内产品销售及技术服务驱动收入增长，海外药品与器械业务表现分化。2026年前三季度公司实现产品销售收入2.47亿元，同比增长23.06%；其中国内产品销售收入8,982.72万元，同比增长97.91%，主要受益于国内药品端客户获批上市的新产品放量及新客户持续拓展。海外产品销售收入1.58亿元，同比基本稳定，其中，受客户订单交付节奏影响，海外药品端客户产品销售收入同比下降21.32%；医疗器械端客户产品销售收入同比增长29.70%，公司海外器械端收入增长既受到客户采购产品结构变化的影响，也有新增商业化及临床阶段客户的贡献。技术服务收入2,542.21万元，同比增长179.32%，国内和国际技术服务均较上年同期有所增长，其中国内技术服务收入占比较高，主要受公司收取厦门特宝的销售提成增长以及为国内客户提供聚乙二醇定制开发服务收入增加的综合影响所致。
    公司毛利率持续改善，开发支出减值影响报表利润。2026年前三季度，公司综合毛利率为72.92%，同比提升7.75个百分点，毛利率持续改善，主要是受规模效应影响，产量增加，产品单位成本得以摊薄。据8月机构调研，盘锦工厂除向天津键凯提供原材料和中间体外，已开始向部分新客户稳定供应终产品，并有少量项目开展生产场地转移准备。利润方面，2026年前三季度归母净利润2,952.09万元，较上年同比下降27.51%；扣非后归母净利润1,950.29万元，较上年同比下降38.63%。公司利润大幅下降，主要原因为上半年公司决定终止聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应症的三期临床开发研究导致大额计提开发支出减值准备。剔除开发支出减值因素影响后，前三季度归母净利润为8,956.58万元，同比增长119.93%。
    LNP新业务稳步推进，创新药及医美业务有望贡献业务增量。公司依托聚乙二醇材料及应用技术积累，向核酸药物递送等领域延伸。2026年1-9月，公司LNP类产品+服务收入合计约1,168万元，占总收入比例为4.27%。2025年全年，公司LNP类产品+技术服务收入合计约767万元。今年前三季度，公司合计销售116种LNP类产品，合计产品收入约521万元，占产品销售收入比例为2.1%；正在实施的LNP技术服务合同8个，这部分业务主要是为客户提供的定制化组分开发的相关服务，合计服务收入约647万元，占技术服务收入比例为25.5%，去年这部分业务的收入非常少。去年全年，公司共销售LNP类产品19个，正在实施的技术服务合同4个，整体业务对比去年有显著增长。创新药自主研发方面，前三季度公司研发投入合计4,961.65万元，同比下降26.21%，其中费用化研发投入4,331.52万元，同比增长22.34%。公司未来将继续推进JK1201I联合替莫唑胺用于脑胶质瘤治疗Ⅱ期临床试验研究及JK1201I治疗合并有脑转移的HER2阴性乳腺癌Ⅱ期临床研究；通用型肿瘤治疗性mRNA疫苗JK-M001及Ⅲ型胶原蛋白mRNA注射液JK-1150C处于临床前研究阶段，在研项目稳步推进。医美方面，注射用交联透明质酸钠凝胶已进入市场推广阶段，上半年收入体量仍较小，全年主要目标为增加进院数量；注射用复合透明质酸钠溶液JK-1136H当时仍处于技术审评阶段。随着公司新业务稳步推进，未来有望贡献新的业务增长。
    估值
    考虑到公司终止聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应症的三期临床开发研究导致大额计提开发支出减值，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.23/1.71/2.33亿元，对应P/E分别为35.5/25.6/18.8倍。公司作为国内PEG衍生物材料龙头及PEG修饰技术平台型企业，有望凭借高纯度PEG原料及衍生化技术平台优势，加速向创新药企及医疗器械客户渗透。随着下游客户管线推进及商业化品种放量，在研项目逐步转化，有望为公司贡献新的业务增量，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    下游客户产品放量不及预期，海外客户订单及新药审批进度波动，新药研发失败或进度不及预期，医美产品推广不及预期。

创新药收入实现快速增长，国际化业务稳步推进

恒瑞医药(600276)
    公司公布2026年三季报，前三季度实现营业收入244.09亿元，同比增长5.26%；归母净利润69.23亿元，同比增长20.38%；扣非归母净利润62.43亿元，同比增长11.70%。单Q3实现营业收入89.53亿元，同比增长20.55%；归母净利润24.58亿元，同比增长88.92%；扣非归母净利润25.14亿元，同比增长90.93%。公司创新药业务逐步贡献重要营收，非肿瘤产品快速增长，对外许可及研发成果转化持续推进。我们看好公司创新产品持续放量与国际化布局带来的长期发展机会，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    创新药收入占比持续提升，非肿瘤产品保持快速增长。2026年前三季度，公司创新药销售收入138.71亿元，同比增长17.05%，占药品销售收入的比重提升至64.59%。分领域看，抗肿瘤创新产品收入98.65亿元，同比增长3.13%；非肿瘤创新产品收入40.06亿元，同比增长75.36%，占创新药销售收入的比重达到28.88%，成为创新药业务的重要增量。根据公司已披露数据计算，第三季度创新药销售收入50.62亿元，环比增长18.19%，其中抗肿瘤及非肿瘤创新产品收入分别环比增长21.99%和9.68%。受院内准入进度不及预期、卡瑞利珠单抗及吡咯替尼等成熟产品竞争加剧影响，公司预计全年创新药销售收入增速与年初目标仍存在一定差距；前三季度仿制药销售收入76.05亿元，同比下降16.41%，仍对整体收入增长形成拖累。未来伴随新产品准入与学术推广持续推进，创新药有望持续贡献重要营收。
    对外许可收入贡献提升，国际化合作持续拓展。2026年前三季度，公司创新药对外许可业务确认收入27.81亿元，同比增长31.12%，主要来自GSK及BMS合作项目按履约进度确认的收入，以及个别已授权产品的里程碑收入；同期收到对外许可合作首付款及里程碑款现金43.43亿元，主要为BMS的6亿美元首付款。公司披露，第三季度利润快速增长主要受对外许可收入增加推动，授权业务已成为影响阶段性业绩的重要因素。新增合作方面，9月公司就潜在每周一次口服GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-1596与诺和达成海外许可协议，潜在总交易额最高可达26亿美元，包括3亿美元首付款及后续开发、注册和商业化里程碑付款，并约定销售提成。此外，NewCo合作伙伴Braveheart Bio于8月登陆纳斯达克，公司多元化出海路径持续落地。随着合作项目研发及商业化推进，后续里程碑与销售提成有望带来业绩增量。
    研发维持较高投入，创新成果逐步落地。2026年前三季度，公司累计研发投入71.46亿元，占营业收入的29.28%，其中费用化研发投入54.23亿元。第三季度公司共有7项创新成果获批，包括舒地胰岛素注射液、富马酸立康可泮胶囊2款1类创新药，以及5项已上市创新药新适应症，持续拓展产品覆盖领域与适用人群。在研管线申报同步推进，同期共有7项上市申请获CDE受理，其中包括口服GLP-1受体激动剂HRS-7535用于成人2型糖尿病的血糖控制及长期体重管理、GLP-1/GIP双重受体激动剂瑞普泊肽用于成人2型糖尿病患者血糖控制，以及HER3ADC注射用瑞康芦泽妥塔单抗（SHR-A2009）用于经EGFR TKI治疗后进展的EGFR基因突变阳性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的治疗。目前，公司已有27款1类创新药和6款2类新药在中国获批上市，另有100多个自主创新产品处于临床开发阶段，400余项临床试验在国内外开展。丰富的研发管线有望为后续新品上市、适应症拓展及海外合作提供持续支持。
    估值
    考虑到外部市场环境变化、院内准入进度布局预期以及部分上市较早的创新产品竞争加剧，我们调整公司的盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为89.08/102.39/119.41亿元，对应EPS分别为1.34/1.54/1.80元，截至11月3日收盘，股价对应PE为36.7/32.0/27.4x。公司创新药业务逐步贡献重要营收，非肿瘤产品快速增长，对外许可及研发成果转化持续推进。我们看好公司创新产品持续放量与国际化布局带来的长期发展机会，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    创新药院内准入及销售放量不及预期；成熟产品竞争加剧及仿制药集采压力；新药研发与审批进度不及预期；海外合作推进及授权收入确认不及预期。

营收增长稳健，利润短期承压

澳华内镜(688212)
    公司公布2026年三季报，2026年前三季度实现营业收入4.55亿元，同比增长7.62%；归母净利润亏损9,784.74万元，上年同期亏损5,609.25万元；扣非归母净利润亏损1.04亿元。考虑到公司作为内窥镜软镜设备龙头企业，有望凭借AQ-400/AQ-300等高端机型在三级医院加速渗透，以高性价比产品持续下沉基层市场，加速进口替代。随着医疗招投标回暖，前期积压需求释放，公司业绩有望恢复快速增长。首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    公司收入稳健增长，Q3毛利率有所提升。2026年前三季度公司实现营业收入4.55亿元，同比增长7.62%；归母净利润亏损9,784.74万元，同比增亏4,175.49万元；扣非归母净利润亏损1.04亿元。单季度来看，2026Q3实现营业收入1.75亿元，同比增长8.02%；归母净利润亏损1,222.77万元，扣非归母净利润亏损1,586.28万元。公司收入实现稳健增长，主要受益于存量产品渗透率稳步提升及新产品逐步落地，国内市场拓展持续推进。盈利能力方面，毛利率显著提升，但费用高企拖累利润表现。2026年前三季度毛利率为65.15%，同比提升4.63个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为40.35%、17.89%、24.45%和2.35%，同比分别变动+1.99、+0.52、-2.43和+2.11个百分点。公司因新产品上市，持续加大市场推广，销售费用高企导致利润有所承压。公司当前仍处于新产品AQ-400上市的市场拓展期，未来随着终端医院覆盖深化及收入规模扩大，规模效应有望逐步摊薄费用，有望驱动利润端迎来修复拐点。
    国内中高端产品持续进院，海外市场注册有序推进。国内方面，AQ-300等中高端系列产品持续进入三级医院，并同步下沉基层市场，新产品AQ-4003D超高清软镜系统加快三级医院装机，逐步贡献重要营收。公司通过学术推广及医师培训深化终端覆盖，2026H1在全国29个省、92个地市举办107场消化内镜医师培训系列活动，覆盖6,300余位基层医师。海外方面，2026年前三季度受市场竞争格局、客户采购节奏及区域合规等因素影响，海外收入基本持平。产品注册方面，AQ-300已于2024年取得欧洲CE认证，AQ-400也已取得欧洲CE认证，其他海外区域注册取证分步推进；同时，公司在中国、欧洲及ROW地区实施全机型覆盖策略，ROW地区由此前主要推广高性价比机型，拓展至覆盖AQ-300、AQ-400等高端系列产品。随着多地注册逐步落地及产品结构的高端化拓展，海外业务有望实现快速增长。
    研发投入维持高位，产品布局持续完善。2026年前三季度公司研发投入1.11亿元，同比下降2.13%，占营业收入的24.45%；2026Q3研发投入4,078.15万元，同比增长2.47%。公司围绕消化内镜、呼吸内镜、耳鼻喉内镜及手术机器人等产品线持续推进研发和产品迭代。2026H1发布60系列鼻咽喉镜、全新耳鼻喉内镜摄像头及支气管镜辅助质控软件，进一步丰富专科内镜产品组合；同时，多款400系列内镜产品以及消化超声内镜已相继进入注册检验或提交注册，且内窥镜耗材产品已完成注册，进一步夯实内镜基本盘。手术机器人方面，公司ERCP手术机器人聚焦内镜逆行胆胰管造影术，通过远程操控减少医护人员术中X射线暴露。该产品于2026年5月获准进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序；据公司2026年8月披露的投资者调研记录，已在南京鼓楼、山东齐鲁、无锡人民、南昌一附等医院开展多中心临床，截至当时已完成近100例，海外CE及FDA认证工作同步推进，有望为公司的中长期增长打开新的增长极。
    投资建议
    我们预计澳华内镜2026-2028年营业收入分别为8.44/9.63/11.19亿元，对应P/S分别为4.44/3.89/3.35倍。考虑到公司作为内窥镜软镜设备龙头企业，有望凭借AQ-400/AQ-300等高端机型在三级医院加速渗透，以高性价比产品持续下沉基层市场，加速进口替代。随着医疗招投标回暖，前期积压需求释放，公司业绩有望恢复快速增长。首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品研发、临床试验及注册进度不及预期风险；中高端内镜及新品推广不及预期风险；医疗机构设备采购需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；海外市场准入及业务拓展不及预期风险。

光链接放量业绩高增，“光+AI”战略进入新一轮成长期

杰普特(688025)
    公司公布2026年三季报，2026年前三季度公司实现营收26.30亿元，同比增长74.28%；实现归母净利润4.28亿元，同比增长109.99%；单季度来看，2026年三季度公司实现营收11.43亿元，同比增长81.86%；实现归母净利润2.33亿元，同比增长114.15%。公司作为国内MOPA脉冲光纤激光器领先企业，依托“光+AI”战略加速向光连接核心部件供应商延伸，随着下游光通信需求释放，有望驱动公司进入新一轮成长期，继续维持买入评级。
    支撑评级的要点
    光连接等下游需求旺盛，公司业绩实现高速增长。前三季度公司实现营收26.30亿元，同比增长74.28%；实现归母净利润4.28亿元，同比增长109.99%。单三季度公司实现营收11.43亿元，同比增长81.86%；实现归母净利润2.33亿元，同比增长114.15%。主要受光通信业务、动力电池/储能电池精密加工业务以及激光器下游需求旺盛共同拉动。
    盈利能力逐步提升，费用率控制良好。盈利能力方面，前三季度公司整体毛利率为41.80%，同比提高1.22pct；净利率为16.17%，同比提高2.87pct，我们认为主要受益于高毛利光连接产品占比提升及规模化效应的显现。费用率方面，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.52%/6.55%/6.95%/1.61%，同比-1.45pct/-0.39pct/-2.41pct/+1.48pct，除了财务费用受到汇兑损益的影响有所提高以外，其他费用率均有所下降，整体期间费用率为20.63%，同比下降约2.77pct。
    “光+AI”战略纵深推进，进入新一轮成长期。自2025年开始，公司在光连接领域加速布局，聚焦未来光连接解决方案，推出MPO/MMC光纤连接器及光纤阵列单元（FAU）等产品，根据公司公告，2026年以来持续收到北美某光纤连接解决方案提供商的光纤连接器采购订单，累计金额约1.63亿美元。此外，公司持续推进超快激光钻孔设备、PCD金刚石微钻及飞秒激光产业化，加快高端PCB客户验证，卡位PCB加工核心环节。随着公司“光+AI”战略的持续推进、新产品的逐步落地，有望打开新的成长空间。
    估值
    综合考虑前三季度业绩情况及订单情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年实现营收31.47/47.29/59.95亿元，实现归母净利润5.61/8.21/11.11亿元，EPS为5.90/8.64/11.69元，当前股价对应PE为56.1/38.3/28.3倍。公司作为国内MOPA脉冲光纤激光器领先企业，依托“光+AI”战略加速向光连接核心部件供应商延伸，随着下游光通信需求释放，有望驱动公司进入新一轮成长期，继续维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    下游需求不及预期；原材料价格大幅上涨的风险；新产品推广不及预期的风险；竞争加剧的风险。

前三季度产品利润修复，公司业绩同、环比提升

新凤鸣(603225)
    公司发布2026年三季报，前三季度实现营业总收入649.27亿元，同比增长25.97%；归母净利润26.12亿元，同比增长200.65%；扣非归母净利润26.79亿元，同比增长245.31%。其中，第三季度营收242.36亿元，同比增长34.26%，环比增长4.64%；归母净利润11.73亿元，同比增长630.62%，环比增长9.52%。随着“反内卷”政策持续推进，公司产品加工利润修复，业绩持续向好，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司财务指标优化，期间费用率下降。2026年前三季度公司毛利率为8.34%，同比提升2.44pct，净利率为4.02%，同比提升2.34pct；第三季度公司毛利率为8.26%，同比提升3.30pct，净利率为4.84%，同比提升3.95pct。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.13%/0.98%/1.87%/0.38%，分别同比-0.04pct/-0.13pct/-0.31pct/-0.16pct。
    公司前三季度营收同比增长、第三季度环比改善，行业“反内卷”政策推动产品利润修复。2026年前三季度公司营收同比+25.97%至649.27亿元，其中第三季度实现营收242.36亿元，同比+34.26%，环比+4.64%。受行业“反内卷”等影响，公司产品加工利润修复。分业务看，1）涤纶长丝：前三季度实现营收413.01亿元，同比+14.84%，销量544.03万吨，同比-2.54%。其中，POY、DTY、FDY营收分别为258.56亿元、59.02亿元、95.44亿元，同比分别+11.92%、+5.95%、+30.91%；销售均价（不含税）分别为7267.59元/吨、8876.83元/吨、7836.72元/吨，分别同比+18.01%、+10.95%、+21.93%。第三季度，公司涤纶长丝营收同比+23.81%至158.42亿元，环比+11.81%，销量同比-1.19%至198.60万吨，环比+12.74%。2）涤纶短纤：2026前三季度营收64.84亿元，同比+9.95%，销量94.34万吨，同比-2.88%，销售均价（不含税）为6873.16元/吨，同比+13.20%；第三季度短纤营收同比+16.96%至23.28亿元，环比-2.35%，销量同比-1.17%至33.02万吨，环比-0.21%。3）PTA：截至2026H1，公司PTA产能达到1100万吨，前三季度PTA实现收入159.44亿元，去年同期为70.72亿元，销量295.35万吨，去年同期为166.47万吨，销售均价（不含税）为5398.47元/吨，同比+27.08%。
    在建工程大幅上涨，产品差异化布局持续推进。2026年前三季度公司在建工程为21.60亿元，比25年末9.14亿元大幅增长136.41%，主要是公司在智能化、功能性差别化纤维，差别化纤维智能制造，表面活性剂，纺织助剂项目增加投资所致。根据2026年半年报，公司产品差异化迭代提速，成功开发超细旦FDY黑丝、50D/192哑光异型、吸湿降温、阳离子等新品，长丝整体差别化率不断提升；生物基新材料产业化稳步推进，与利夫生物战略合作PEF生物基聚酯持续中试验证，“生物基PEF纤维关键技术研发”省级重点项目有序落地，适配欧美碳关税绿色采购需求，助力公司打造新的增长曲线。
    估值
    公司主要产品加工利润修复，调整2026-2027年盈利预测，并给予2028年盈利预测。预计2026-2028年公司EPS分别为1.77元、2.08元、2.37元，对应市盈率分别为9.1倍、7.8倍、6.9倍，随着“反内卷”政策持续推进，公司产品加工利润修复，业绩持续向好，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    油价剧烈波动，下游需求不及预期，项目投产不及预期，行业竞争加剧等。

植保及医药业务稳中有升，新能源业务增长显著

联化科技(002250)
    公司发布2026年三季报，26年前三季度实现营收60.20亿元，同比增长27.58%；实现归母净利润5.27亿元，同比增长66.95%。其中26Q3实现营收20.24亿元，同比增长29.05%，环比下降0.39%；实现归母净利润1.59亿元，同比增长73.13%，环比下降40.26%。看好公司植保及医药业务稳中有升，新能源业务快速增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司归母净利润同比大幅增长。26年前三季度公司归母净利润同比高增，毛利率为30.77%（同比+4.81pct），净利率为10.54%（同比+2.67pct），期间费用率为17.86%（同比+2.11pct），其中财务费用率为3.79%（同比+4.40pct），主要系汇兑损失增加所致。26Q3公司毛利率为28.43%（同比+3.99pct，环比-5.27pct），净利率为9.39%（同比+2.51pct，环比-5.54pct）。
    植保业务毛利率持续提升，马来西亚基地建设有序推进。26H1公司植保业务实现营收19.08亿元（同比+12.13%），毛利率28.75%（同比+3.76pct）。根据投资者关系活动记录，公司植保业务近三年毛利率持续提升，主要来自于产品技术改进、运营管理效率提升和产能利用率优化。公司专利期产品销售占比在过去几年持续降低，与仿制药的竞争持续加剧；马来西亚基地以植保专利期原药为主，投产后有望提高公司专利期产品占比，并使植保业务毛利率稳中略升。从建设进度来看，马来西亚基地计划投资2亿美金，主要生产植保CDMO产品，计划于26Q4完成第一期建设，并于27年根据订单情况按步投产，二期计划于2027年底启动建设，预计2028年马来基地协同国内供应链一体化优势将为公司植保业务带来正向影响。
    医药业务稳健增长。26H1公司医药业务实现营收12.11亿元（同比+19.01%），毛利率53.11%（同比+10.36pct）。根据中报以及投资者关系活动记录，26H1公司医药业务集中发货。公司深耕医药板块十余年，服务欧美大型药企及日韩、中国创新药企。公司商业化产品收入增长稳定，单个产品收入过亿的项目超5个，涉及多家客户的肿瘤、自免、神经类等上市重磅产品。小核酸产线计划于26年完成建设，通过验证批次后逐步释放产能，产线首期环评规划产能2吨/年。公司医药业务管线内产品丰富、各阶段产品良性分布，现有销售业务中创新药注册中间体和API的占比已提升至近2/3以上。此外，公司在CDMO业务基础上积极向CRO领域延伸。
    新能源业务快速增长、大幅减亏。26H1公司精细与功能化学品业务实现营收7.79亿元（同比+193.63%），毛利率9.55%（同比+28.60pct）。根据中报以及投资者关系活动记录，26H1公司新能源业务同比大幅减亏。公司已商业化新能源产品为6个，其中双氟磺酰亚胺锂、氢氧化锂、高纯碳酸锂产品均达成万吨级产能，电解液产品达成十万吨级产能，并配套添加剂项目。其中六氟磷酸锂产品仍处于技改阶段，计划于26年完成大客户导入及商业化交付；电解液及配套产品将加快产业链协同布局，增强电解液业务核心竞争力。此外，中试阶段产品已扩充至4个，其中1个已完成客户认证并进入量产导入阶段，另有2个新产品进入中试，实验室小试阶段储备项目达20个。新能源赛道已成为公司功能化学品业务核心增长极。
    估值
    26H1公司植保及医药业务毛利率提升，新能源业务增长显著，调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为6.69/7.86/9.22亿元，每股收益分别为0.74/0.87/1.02元，对应PE分别为17.9/15.3/13.0倍。看好公司植保及医药业务稳中有升，新能源业务快速增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，行业需求不及预期。

成本红利及产品结构升级延续，带动公司整体盈利端持续向上

西麦食品(002956)
    西麦食品公告2026年3季报。1-3Q26公司营收、归母净利分别为20.6亿元、2.3亿元，同比增速分别为21.7%、71.6%，其中3Q26公司营收6.6亿元，同比+21.0%，归母净利7839万元，同比+54.9%。公司纯燕麦及复合燕麦基本盘稳固，新产品及新渠道共振带动公司业绩实现较快增长，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    纯燕麦及复合燕麦基本盘稳固，新产品及新渠道共振带动收入端实现较快增长。1-3Q26公司营收20.6亿元，同比+21.7%，其中3Q26公司营收6.6亿元，同比+21.0%。我们判断3季度不同品类延续上半年表现，纯燕麦表现稳健，复合燕麦内部结构优化，增速相对较快，冷食燕麦受行业需求疲软影响，目前仍处于调整期。根据公司投资者交流，有机燕麦是纯燕麦品类实现差异化竞争的重要增量方向，公司将持续加大供给端、生产端的投入。近日公司在山姆上新有机三色藜麦燕麦麸皮及有机高蛋白燕麦等产品，其中高蛋白燕麦销量靠前，已成为平台常驻单品。我们判断，随着渠道端的持续培育，有机燕麦新品下半年有望持续放量，带动燕麦品类结构提升。公司食养粉于2025年年底上市，当前还处于渠道梳理及前期消费者培育阶段，为公司第二增长曲线。根据公司投资交流，公司将于9月下旬起逐步加大食养粉的线上推广力度，当前该品类销量处于缓慢释放阶段。
    3季度成本红利延续，叠加费用投放精细化，公司利润弹性释放，归母净利率同比提升2.6pct至11.8%。3Q26公司毛利率为43.6%（-0.2pct），同比基本持平。3Q26澳麦成本红利延续，但新型渠道占比提升，因此对整体毛利水平拉动有限。费用率方面，随着营收规模的提升，费用投放摊薄，费效比提升，3Q26公司销售费用率同比下降4.3pct至22.8%。3Q26公司管理费用率小幅提升0.7pct至5.8%，财务费用率、税金及附加比率同比基本持平。综上，在毛利率平稳，费用率下行背景下，3Q26公司归母净利率为11.8%，同比提升2.6pct，盈利能力持续提升。
    展望来年，公司产品结构优化及渠道费效提升将有效对冲成本红利减弱的不确定性，整体业绩有望实现稳健增长。公司作为国内燕麦行业龙头，近两年围绕大健康赛道在产品品类上持续创新，构建了“基本盘+增长盘+新曲线”的产品增长体系。同时对渠道进行多元化布局，新型渠道表现亮眼，贡献增量。在渠道复用、场景延伸、品类突破的营销策略下，近两年公司业绩复合增速表现亮眼。展望来年，公司复合燕麦内部结构将持续提升，且线上渠道逐渐实现盈利可有效对冲成本红利减弱的不确定性，规模效应下，公司业绩稳定性较强。
    估值
    公司纯燕麦及复合燕麦基本盘稳固，新产品及新渠道共振带动公司业绩实现较快增长。根据公司前三季度业绩表现，我们调整此前盈利预测。预计26至28年公司营收规模分别为27.1、31.8、36.7亿元，同比分别+21.0%、17.1%、15.7%；归母净利分别为2.8、3.3、4.0亿元，同比分别+60.1%、20.5%、21.3%，当前市值对应PE分别为20.9X、17.4X、14.3X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    原材料价格波动，新品表现不及预期，食品安全风险。

汇兑损失影响净利润，生命科学业务快速增长

蓝晓科技(300487)
    公司发布2026年三季报，26年前三季度实现营收21.76亿元，同比增长12.57%；实现归母净利润6.47亿元，同比下降0.78%。其中26Q3实现营收7.98亿元，同比增长16.39%，环比增长3.56%；实现归母净利润2.26亿元，同比增长9.12%，环比下降5.24%。看好公司吸附材料业务持续发展，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司汇兑损失影响净利润。根据投资者关系活动记录，26年前三季度公司所产生汇兑损失为1.11亿元，对净利润造成一定影响。预计扣除汇兑损益影响后，前三季度归母净利润同比增长16%。26年前三季度公司盐湖提锂大型系统装置收入确认0.28亿元；扣除盐湖提锂收入确认影响后，前三季度收入同比增长11%。26年前三季度公司综合毛利率为52.82%（同比+0.01pct），净利率为29.74%（同比-4.26pct），期间费用率为17.89%（同比+5.87pct，主要系汇兑损失增加所致）。26Q3公司营收同环比增长，三季度无盐湖提锂项目收入确认，基础业务单季度收入创新高；毛利率52.04%（同比-3.58pct，环比+0.50pct），净利率28.31%（同比-2.11pct，环比-2.72pct）。分业务来看，26年前三季度公司吸附分离材料营收18.48亿元，占营收比例约85%；系统装置营业收入2.86亿元，占营收比例约13%。公司吸附分离材料中生命科学、水处理与超纯化、金属资源等板块业务占比较高，生命科学、化工与催化、节能环保相关业务同比增速较快。
    生命科学业务快速增长。根据中报以及投资者关系活动记录，26年前三季度公司生命科学板块实现较好增长，其中26H1收入4.04亿元，同比大幅增长26%，成为第一大业务板块。多肽固相合成载体、小核酸固相合成载体、层析介质为公司生命科学业务主要业绩来源。近年来GLP-1类多肽药物市场规模呈现增长趋势，仿制药市场持续扩量。公司凭借Seplife2-CTC和Sieber树脂的高等级优质产能和持续稳定供货，在多肽固相合成载体领域保持领先。公司在小核酸固相合成载体领域长期布局，客户涵盖国内外小核酸头部药企，目前小核酸固相合成载体项目多为小批量合作，部分项目逐步进入商业化生产阶段。
    超纯水树脂需求向好，商业化供货逐步增加。根据中报，26H1水处理与超纯化领域吸附分离材料收入3.70亿元，同比增长3%。在超纯水（UPW）领域，公司陆续完成在下游半导体、核电、面板等领域核心客户的认证，并实现商业化稳定供货。公司UPW树脂上线运行表现良好，各项关键指标稳定，产品在多条产线实现常态化应用，进一步巩固了公司在电子级超纯水领域的竞争优势。26H1公司联合中国核动力研究设计院、海南核电完成的国产核级离子交换树脂产品鉴定会在西安召开，公司核级树脂顺利通过产品鉴定，实现中国核电关键化学材料的自主可控。在高端饮用水领域，公司产品在全球市场中具有良好竞争力，在欧洲、美国市场渗透率进一步提升，并进入头部客户供应商体系。
    金属资源、化工与催化、节能环保等业务稳健发展。根据中报，26H1金属资源领域吸附分离材料收入1.59亿元，同比增长7%。26H1受益于下游GaN功率器件、5G/6G射频器件等旺盛需求以及军工等领域稳定刚需，金属镓价格呈上涨趋势，行业景气度高，此外公司在红土镍矿提镍、钴提取及回收、短流程提钒等多个领域取得突破。26H1化工与催化吸附分离材料收入1.01亿元，同比增长48%。公司双酚A树脂在头部客户实现整线国产化替代，打破国外垄断，打开增量市场新空间；离子膜烧碱螯合树脂销售趋势良好，在进口电解槽项目中实现关键材料国产化替代。26H1节能环保类吸附分离材料收入0.68亿元，同比增长14%。相关产品销售主要集中在CO2捕捉吸附剂、VOCs治理成套设备、有机物污染工业废水治理、重金属污染工业废水资源化。
    估值
    考虑到汇兑损失影响并基于前三季度业绩，调整盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为10.50/12.94/15.57亿元，每股收益分别为2.06/2.54/3.06元，对应PE分别为30.5/24.7/20.5倍。看好公司吸附材料业务持续发展，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争风险，下游应用领域变化风险，新技术产业化进度风险。

轻烃成本优势稳固，公司竞争能力提升

卫星化学(002648)
    2026年前三季度，公司实现营业收入464.14亿元，同比增加33.49%；实现归母净利润90.59亿元，同比增加141.24%；实现扣非归母净利润90.22亿元，同比增加112.89%。2026年Q3，公司实现营业收入157.00亿元，同比增加38.81%；实现归母净利润28.32亿元，同比增加180.03%；扣非后归属母公司股东的净利润为29.69亿元，同比增加121.28%。看好公司轻烃一体化工艺路线优势，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司财务指标优化明显，期间费用率同比下降。2026年前三季度公司毛利率为27.99%，同比+7.28pct，净利率为19.52%，同比+8.72pct；第三季度公司毛利率为27.79%，同比+6.78pct，第三季度公司净利率为18.04%，同比+9.09pct。前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/0.91%/3.27%/1.24%，分别同比-0.04pct/-0.21pct/-0.30pct/-0.71pct。
    盈利优势凸显，供给优化强化一体化壁垒。从价差角度，Q3布伦特原油均价97.17美元/桶、同比+40.25%，环比-6.89%，而美国乙烷均价仅483.19美元/吨、同比+0.44%，环比+6.43%。根据百川盈孚数据，2026Q3，气头乙烯毛利均值约2440.47元/吨，毛利率为75.33%，与油头乙烯和煤头乙烯路线毛利均值相比分别高3115.99元/吨、2854.39元/吨。行业层面，2026年以来，全球化工行业处于供需再平衡、格局重构与技术升级的叠加周期，受地缘局势扰动、区域产业政策调整影响，行业分化持续加剧，高成本石化产能加速出清。根据公司2026年半年报，欧洲已陆续关停多套石脑油裂解装置，合计产能约450万吨/年；韩国、日本持续关停压减乙烯供给。产能加速向具备原料成本、产业一体化、技术储备与市场空间协同优势的区域集中。同时，先进制造及民生消费等产业的发展，带动高端化、定制化化学品需求快速增长，上游产品赋能下游客户助力公司产品溢价增值。公司是全球唯一打通“乙烷、丙烷资源—码头—船队—接收设施—C2/C3深加工”全链条的新材料科技公司。凭借全链条优势，公司成本及规模效益有望进一步凸显。海外产能退出将强化公司一体化路线的相对竞争力，公司作为乙烷裂解龙头有望持续受益于供给格局优化。
    在建项目有序推进，产品结构升级可期。截至三季度末，公司在建工程金额为47.84亿元，占总资产5.85%，比2025年末39.85亿元增加20.07%，主要是连云港石化高端新材料项目增加投资所致。公司卫星未来研发中心项目持续推进，绿色化学新材料产业园已完成建设，α-烯烃、高端聚乙烯/聚乙烯弹性体、催化剂等高附加值新材料产品有望优化企业现有产品结构，提升产品盈利水平，为公司中长期发展注入强劲动力。
    估值
    公司一体化产业链优势突出，轻烃工艺盈利能力提升，调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为113.22亿元、117.78亿元、129.92亿元，预计每股收益分别为3.36元、3.50元、3.86元，对应的PE分别为7.6倍、7.3倍、6.6倍，看好公司轻烃产业链一体化优势，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    乙烷价格剧烈波动；经济大幅下行；政策风险导致生产受限或需求不及预期等，在建项目投产进度不及预期。

营收延续增长，Q3毛利率环比修复

共同药业(300966)
    公司发布2026年三季报，2026Q1-Q3公司实现营业收入5.15亿元，同比增长13.08%；归母净利润-0.49亿元，同比下降50.37%；扣非归母净利润-0.48亿元，同比下降49.81%。单季度来看，2026Q3实现营业收入1.68亿元，同比增长10.26%；归母净利润-0.16亿元，同比减亏25.15%；扣非归母净利润-0.16亿元，同比减亏29.10%。公司核心甾体系列产品稳步增长，高端原料药海外审批有序推进，公司业绩有望实现稳健增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司营收延续增长，单季毛利率环比修复。2026Q1-Q3公司实现营业收入5.15亿元，同比增长13.08%；归母净利润-0.49亿元，同比下降50.37%；扣非归母净利润-0.48亿元，同比下降49.81%。单季度来看，2026Q3实现营业收入1.68亿元，同比增长10.26%；归母净利润-0.16亿元，同比减亏25.15%；扣非归母净利润-0.16亿元，同比减亏29.10%。2026Q1-Q3公司营业成本同比增长18.27%，综合毛利率同比下降3.74个百分点至14.75%，主要系部分产品价格有所下浮，且新产品上线产能不足导致单位成本增加。单季度来看，2026Q3毛利率为16.13%，环比提升9.75个百分点。整体来看，公司收入延续增长，单季盈利边际改善。公司起始物料产能利用率2026年以来已逐步提升，未来随着新产线产能的不断释放，公司的市场竞争力和获利能力有望逐步改善。
    费用端相对刚性，订单能见度有所改善。2026Q1-Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为1.06%/9.45%/8.75%/8.56%，同比分别-0.09/+0.10/-2.54/+1.05pct，其中研发费用4,501万元、同比下降12.36%，财务费用4,405万元、同比增长28.89%，利息费用3,957万元、同比增长15.95%。费用端整体相对刚性，研发费用同比下降、财务费用受利息支出增加影响明显上升，是当期亏损同比扩大的重要原因之一。截至2026Q3末，公司应收账款2.09亿元，较年初增长30.88%，主要系境外大客户业务量增加；合同负债1,099万元，较年初增长66.68%，合同负债较年初明显增长，或反映订单预收有所增加。
    核心产品稳步增长，原料药2026年起进入商业化放量。公司甾体系列产品结构均衡，性激素、孕激素为核心营收品类，皮质激素稳步增长，依托全产业链与中间体产品的优势，公司已与国内外主流药企建立了良好的合作关系，客户黏性与市场渗透率持续提升。原料药方面，甾领药业产品审批有序推进、同步筹备国际认证，部分车间已投产，2026年起逐步实现商业化放量，为公司贡献新的营收增长点。
    估值
    考虑到公司部分产品价格有所下浮，且费用支出增加，我们调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为-0.06/0.17/0.46亿元，对应PS分别为2.9/2.3/1.9x。公司核心甾体系列产品稳步增长，高端原料药海外审批有序推进，公司业绩有望实现稳健增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观环境波动及下游需求收缩风险；产品价格下降及原材料价格波动风险；应收账款回收及坏账风险；存货跌价及资产减值风险；研发结果不及预期或研发项目终止风险。

受发运节奏与汇兑影响业绩承压，持续向一体化交付商转型

大金重工(002487)
    公司公布2026年三季报，2026年前三季度公司实现营收43.63亿元，同比下降5.05%；实现归母净利润7.10亿元，同比下降19.97%；单季度来看，2026年三季度公司实现营收11.11亿元，同比下降36.68%；实现归母净利润1.10亿元，同比下降67.85%。公司作为全球风电塔筒的领先制造商，加速从单一装备制造商向“制造+运输+母港+安装”一体化交付商转型，有望充分受益于全球海上风电的发展，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    受到发运节奏与汇兑影响，单季度业绩承压。三季度受到季度交付量阶段性下降、订单结构差异，以及汇率波动的影响，导致公司营业收入及归母净利润有所承压。根据公司公告，如果剔除汇率影响，前三季度公司实现净利润约8.6亿元，同比增长约6%。
    毛利率维持稳健，费用率有所上升。盈利能力方面，2026年前三季度公司整体毛利率为35.63%，同比提升4.51pct，净利率为16.27%，同比下降3.03pct，我们认为主要原因是相关费用率的提升及三季度产品结构的变化。费用率方面，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.16%/6.69%/4.73%/3.14%，同比+0.39pct/+1.88pct/+0.54pct/+6.06pct，整体期间费用率为16.72%，同比提升8.87pct。
    一体化交付体系加速落地，新的增长曲线逐步成型。制造方面，公司已具备超大型全系列海上风电基础制造能力，前三季度海外海工产品交付量近15万吨，创历史同期新高；运输方面，自有特种运输船队持续扩充，由公司自研并自行建造的KING系列3艘超大型远洋运输船全部交付投运；母港方面，公司已在德国、西班牙、丹麦等地布局4处母港码头，覆盖欧洲北海、波罗的海及大西洋沿岸三大核心海风资源带，整合包括物资集散、装备总装、物流运输、运维服务等业务；安装方面，公司在今年9月已经签署新一代海上基础安装船设计合同，适配15至30MW级海上风机的基础吊装需求，将有效填补全球超大型海上风电基础安装能力的空白。随着公司各项业务稳步推进，将打通“生产—海运—母港—安装”全链路，构建海陆协同的一体化交付闭环体系，一体化交付商的转型有望全面提速。
    估值
    综合考虑前三季度业绩情况及订单交付情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年实现营收63.87/99.25/123.38亿元，实现归母净利润11.54/20.78/27.83亿元，EPS为1.56/2.81/3.76元，当前股价对应PE为19.9/11.0/8.2倍。公司作为全球风电塔筒的领先制造商，加速从单一装备制造商向“制造+运输+母港+安装”一体化交付商转型，有望充分受益于全球海上风电的发展，继续维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    欧洲海风项目进展不及预期的风险；汇率波动的风险；原材料价格波动的风险；产能扩张不及预期；国际贸易政策的风险。

原材料价格单边上涨、传导滞后影响利润，第三工厂建设有序推进

皇马科技(603181)
    公司发布2026年三季报，26年前三季度实现营收20.03亿元，同比增长10.06%；实现归母净利润3.16亿元，同比下降6.26%。其中26Q3实现营收6.85亿元，同比增长9.50%，环比增长3.68%；实现归母净利润0.84亿元，同比下降29.07%，环比下降29.60%。看好公司第三工厂投产后带来的增量，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    26Q3公司销量环比增长，原材料价格单边上涨、传导滞后影响利润。根据公司主要经营数据公告，26Q3公司主要产品销量5.17万吨（同比-0.28%，环比+17.17%），收入6.84亿元（同比+9.51%，环比+3.68%），单价1.32万元/吨（同比+9.82%，环比-11.52%）。其中，战略性新兴板块销量1.70万吨（同比+0.25%，环比+27.06%），收入2.08亿元（同比+9.41%，环比+3.91%），单价1.22万元/吨（同比+9.13%，环比-18.23%），该板块均价环比下降主要系产品结构变化所致，例如板块内光伏、风电相关系列产品价格受供需关系影响，价格竞争相对充分。从主要原材料价格来看，26年前三季度公司环氧乙烷平均采购价为6,317.78元/吨（同比+10.85%），环氧丙烷平均采购价为8,653.86元/吨（同比+27.18%）。根据三季报，26Q3公司营收、销量环比增长较好，而利润端环比下滑，主要因原材料价格（主要系环氧乙烷、环氧丙烷）从2026年7月初至9月末出现单边较大涨幅，且即时订单客户下单与公司实际生产存在时间差，而环氧乙烷、环氧丙烷系危化品不可长期备库储存，公司难以即时锁定主要原材料价格，导致单季度利润同环比下滑。公司预计此次由中东冲突等引发的原材料极端波动行情后续有望逐渐缓和，主要原材料单边上涨行情预计不会持续，且10月以来主要原材料价格已处于窄幅震荡行情。从利润率来看，26年前三季度公司毛利率为26.97%（同比+0.62pct），净利率为15.79%（同比-2.75pct），期间费用率为8.43%（同比+1.80pct）；26Q3公司毛利率为23.27%（同比-1.66pct，环比-6.12pct），净利率为12.29%（同比-6.69pct，环比-5.81pct）。
    公司第三工厂建设有序推进。根据公司2026年中报，公司具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力，是目前国内生产规模较大、品种较全、科技含量较高的特种表面活性剂龙头。根据公司2025年年报，2025年绿科安厂区设计产能9.55万吨/年，产能利用率82.03%；皇马尚宜新材料厂区设计产能13万吨/年，产能利用率89.82%。公司互动问答显示，公司2026年产销量增长指标均来源于现有两个生产基地（皇马尚宜和绿科安公司）的产销量增量目标，26年前三季度两大工厂净利润同比均取得较好增速，通过项目技改、增收节支等方式，预计2027年仍有增利空间；公司互动问答显示，第三工厂皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料项目（包含一期、二期）产能爬坡预计从2027年开始，其中部分车间预计四季度实现联调联试。公司第三工厂投产后有望贡献较大增量。
    估值
    考虑到原材料价格波动以及传导滞后对公司利润的影响，调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.64/5.65/6.41亿元，每股收益分别为0.79/0.96/1.09元，对应PE分别为12.9/10.6/9.4倍。公司为特种表面活性剂龙头企业，看好第三工厂投产后带来的增量，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争风险，原材料价格波动风险，下游需求低迷风险。

营收利润维持增长，多项业务稳中有进

岭南控股(000524)
    公司发布2026年三季报，前三季度公司实现营业收入同比增长5.25%；归母净利润同比增长14.20%；扣非归母净利润同比增长3.67%。收入与利润实现同比双增长，多项业务经营稳中有进，盈利能力逐步提升，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    营收利润双增，资产处置收益拉高Q3利润水平。据公司公告，2026年前三季度营业收入达35.93亿元，同比+5.25%；归母净利润0.75亿元，同比+14.20%；扣非归母净利润0.63亿元，同比+3.67%。单Q3来看，实现营业收入13.57亿元，同比+2.47%；归母净利润0.18亿元，同比+15.04%；扣非归母净利润0.13亿元，同比+5.92%；归母净利润中，非经常性损益合计519.96万元，核心来自于地铁建设补偿款的相关收益内容。26年前三季度毛利率、净利率分别达17.80%、2.24%，分别同比+0.10pct、+0.19pct。单三季度毛利率、净利率分别为16.59%、1.70%，分别同比+0.34pct、+0.26pct，业务盈利能力稳步改善。
    各项业务稳步推进，业态持续延申。分业务看，1）旅行社方面，广之旅深化批零一体、线上线下一体、出入境双市场现代运营体系。当前五大核心区域协同的全国重点口岸一体化出境批发网络已成型。广之旅悦景在景区和研学领域持续深化运营能力，或有望承接部分“秋假”带来的出行需求。此外，广州旅博会首次打造国际医疗旅游展区，或有助于向海内外推介广州医疗整体实力，为旅游出行带来新需求增长点。另外，26年前三季度，公司旗下出行产业与南沙邮轮母港、爱达邮轮、招商邮轮、老挝文旅、泰国盛泰乐等国内外文旅机构达成多项合作意向，有助于培育未来文旅消费新成长点。2）酒店方面，公司岭南花园酒店、岭南东方、都市花园酒店等品牌持续下沉，落地新疆、江西、福建、山东、河南及省内粤东、粤西重点城市，住宿业布局进一步完善。3）新业态方面，公司餐饮项目岭南翠园宫8月开业，自7月试营业起，岭南翠园宫已有较高关注度。公司新文创零售品牌“LN LIFE”标志着公司开拓文创、节令食品、新零售的赛道，凭借在地品牌优势，当前已覆盖烘焙食品、文创潮玩、茶饮冲调、优品好物等品类。
    估值
    公司各项业务稳健成长，收入与盈利能力稳中有进。考虑到三季度业绩表现，我们调整26-28年EPS预测为0.13/0.16/0.19元，对应市盈率为63.6/53.8/44.4倍，公司业务边界不断扩大，新业态也具备良好增长潜力，我们维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    出入境恢复不及预期，居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险。

成本红利下利润端延续高增，新型渠道贡献整体营收增量

洽洽食品(002557)
    洽洽食品发布2026年三季报。1-3Q26公司实现营收53.6亿元、同比+19.1%，归母净利润3.9亿元、同比+131.0%。其中，3Q26营收及归母净利润分别为18.6、1.4亿元，同比分别+6.1%、+79.1%。渠道结构持续优化，新型渠道实现较快增长，贡献整体营收增量。成本红利叠加费率优化，公司利润端实现较快增长。当前公司高股息特征明显，整体业绩稳健，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    渠道结构持续优化，新型渠道实现较快增长，贡献整体营收增量。3Q26公司经营稳健，单季营收18.6亿元，同比+6.1%，增长势能持续。（1）分产品看，瓜子、坚果三季度收入均实现增长，其中坚果品类营收同比近双位数增长，坚果各细分品类均有良好表现，礼赠、日常消费场景同步发力；魔芋类产品推行差异化策略，素海鲜、酸菜鱼鱼片等新品已获得市场积极反馈。（2）分渠道看，线下传统渠道企稳，营收持平，新型渠道实现较快增长，贡献营收增量。根据公司投资者交流，零食量贩渠道、即时零售等渠道延续放量，实现较快增长，电商渠道也保持增长态势。（3）分区域看，海外主要以葵花籽销售为主，并拓展坚果等新品类，东南亚市场增长领跑，公司规划后续将拓展欧洲、非洲等潜力市场。我们认为，公司作为葵花籽及坚果领域龙头企业，在品牌力及产品力方面深入人心，随着传统渠道企稳，新型渠道规模提升较快，贡献整体营收增量，将带动公司重拾较快增长。
    成本红利叠加费率优化，利润端实现较快增长。3Q26毛利率为26.6%，同比+2.1pct，环比-0.6pct，同比改善主要来自葵花籽采购价下行带来的成本红利，环比回落主要系低毛利坚果品类收入占比提升拖累。渠道层面，公司半年报公布1H26直营渠道占比37.6%，根据公司投资者交流，目前电商渠道略有亏损，公司将结合各个细分渠道特点优化产品定价，提升整体毛利率与净利率水平。费用端，3Q26销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为11.3%/3.6%/1.2%/0.4%，同比+1.2/-1.0/-0.1/-1.1pct。销售费用率抬升主要来自新品推广、直播渠道投放等；财务费用率下行受益于可转债清偿及汇兑收益增加。综上，3Q26公司净利率7.5%，同比+2.9pct。
    4季度有望受益春节备货及发货节奏提前，收入端环比提速。利润端关注新采购季价格波动。考虑到2027年春节为2月上旬，1月发货天数较去年同期相比减少，发货高峰将前移至12月份。因此4季度受益发货节奏变化，收入端有望环比提速。根据公司投资者交流，公司新的采购季从10月下旬开始延续至春节前，当前采购价格与去年同期相比稳中有降，后续采购遵循随行就市原则。关注2027年原材料成本端价格变化对利润端的影响。
    估值
    近两年公司积极推进渠道多元化发展，适应新零售业态变化。2026年以来，公司新型渠道拓展效果显著，贡献营收增量。此外，在成本红利带动下，公司利润端实现高增。近日，公司公告拟用自有资金回购公司股份，用于后期股权激励或员工持股计划。回购金额5000万元至10000万元，回购价格不超过28.03元/股。当前公司股息率为5.4%，高股息特征显现。考虑到2027年原材料成本采购价格尚存不确定性，结合公司2026年前三季度业绩表现，我们调整盈利预测。预计26-28年公司营收分别为76.4、83.3、89.7亿元，同比增速分别为16.2%、9.0%、7.6%，归母净利分别为6.1、7.0、7.7亿元，同比增速分别为91.3%、14.1%、10.6%，当前市值对应26-28年PE分别为15.1X、13.2X、11.9X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    需求不及预期、渠道拓展不及预期、新品动销不及预期、原材料成本上升、市场竞争加剧。

Q3旺季业绩同比回升，持续高分红回馈股东

兰生股份(600826)
    公司发布26年三季报。26Q3公司实现营收6.37亿元，同比+35.14%，归母净利润1.40亿元，同比+12.97%；扣非归母净利润0.87亿元，同比+55.59%。Q3旺季公司业绩同比回升，聚焦会展生态和体育赛事业务，锚定高景气度赛道，维持高分红比率回馈股东，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    Q3进入会展旺季，营收利润端双双回升。26Q1-3公司实现营收11.73亿元，同比+14.49%；归母净利润1.58亿元，同比-12.94%；扣非归母净利润1.15亿元，同比-2.30%。其中26Q3公司实现营收6.37亿元，同比+35.14%，归母净利润1.40亿元，同比+12.97%；扣非归母净利润0.87亿元，同比+55.59%。Q3进入会展旺季，公司的会展组织及会展服务业务的营收和毛利同比均增加，带动业绩提升。
    会展赛事业务有序推进，核心IP规模再创新高。前三季度公司举办了多场大型会议活动，其中，主、承办19场展会，总规模超98.5万平方米；举办8场赛事活动，总参与人数超3.8万人；公司运营的上海世博展览馆共举办57场展会、活动，总租馆面积超581万平方米。其中，暑期举办的世界人工智能大会展览面积突破10万平方米，展品总数4486项，展商数量与展览面积均较去年增长超1/3，吸引线下参观人次超40万。截至7月20日，现场发布212项采购需求，预计达成意向采购金额约203.6亿元，同比增长25%。上马将于12月赛期进行第二阶段大满贯赛事评估，若评估达标，27年赛事将升级为大满贯，有望带动赞助收入提升。
    分红率处于高位，持续回馈股东。26年中期公司向全体股东以每10股派发现金红利0.2元（含税），合计派发现金红利1448万元（含税），分红占半年度归母净利润的83.36%，分红率持续维持在高位。
    估值
    公司聚焦会展生态和体育赛事业务，锚定高景气度赛道，存量业务有望稳健增长，并通过内生培育和外延收购持续贡献业绩增量。我们预计公司26-28年的EPS分别为0.47/0.52/0.56元，对应P/E分别为17.4/16.0/14.6倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

工业丝行业景气度偏好，公司越南帘子布投产在即、新材料业务有序推进

海利得(002206)
    公司越南1.8万吨高性能轮胎帘子布项目建设进入尾声，工业丝及聚酯项目土建工程主体结构施工已全面展开，越南项目投产后有望贡献确定性增量。行业层面，今年工业丝市场价格上行，行业景气度持续偏好。看好公司主业稳健发展以及新材料布局有序推进，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    工业丝行业景气度偏好。根据百川盈孚，2026年地缘局势使原料市场整体支撑高位，同时工业丝市场继续贯彻实施减产保价策略，工业丝价格波动上行，市场景气度持续偏好。截至10月21日，华东地区涤纶工业丝普通高强1,000D市场均价为1.11万元/吨（同比+28.86%）；切片纺行业平均利润为1,790.71元/吨（同比+1,158.77元/吨）。供应方面，年内涤纶工业丝市场延续前期减产保价策略，结合保证金制度执行，行业协同力进一步增强，截至10月21日涤纶工业丝整体开工维持在66.63%的较低水平。需求方面，2026年1-9月涤纶工业丝累计进口总量1.05万吨（同比+5.36%），累计出口总量42.65万吨（同比+4.37%）。年内北美、欧洲轮胎企业补库存周期开启，海外新能源汽车产量上行，叠加中国车企出海、外资车企东南亚建厂，配套车用涤纶工业丝需求同步走高；全球基建复苏，中东、拉美、东南亚基建项目集中落地，拉动涤纶工业丝刚需采购。展望后市，成本面存在不确定性，但工业丝自身供需格局表现尚可，市场底部价格存在较强韧性，我们预计2027年涤纶工业丝市场偏高震荡。
    26Q2公司业绩环比改善，主业稳健发展、新材料业务有序推进。根据中报及投资者关系记录，26H1公司实现营收26.28亿元（同比-10.04%），归母净利润2.95亿元（同比-0.23%），扣非归母净利润2.28亿元（同比-33.86%），扣除股份支付影响后的净利润3.17亿元（同比+7.01%）。根据公司投资者关系活动记录，26H1公司营收下降主要系切片外销减少（自用比例提升）、部分工业丝及帘子布产线检修以及帘子布销售价格下降等综合因素所致；扣非净利润下降主要系远期结售汇等业务导致汇兑损失增加（计入经常性损益），而相关公允价值变动收益、投资收益及美国关税退回均计入非经常性损益所致。26H1公司毛利率24.03%（同比+4.40pct），净利率11.32%（同比+1.13pct），期间费用率11.70%（同比+5.84pct），其中财务费用率2.00%（同比+3.49pct，主要系26H1与远期外汇相关的汇兑损失增加所致。公司26Q2实现营收13.18亿元（同比-10.23%，环比+0.64%），归母净利润1.72亿元（同比+10.14%，环比+39.94%），二季度环比改善明显。分业务来看，涤纶工业长丝方面，26H1公司营收13.93亿元（同比-5.10%），毛利率28.51%（同比+5.87pct），工业丝毛利率提升明显，主要系原料价格变动、越南产能占比提升、高附加值产品占比提高等因素综合影响，叠加26H1收到美国关税退回增加了工业丝板块毛利。轮胎帘子布方面，26H1公司营收5.57亿元（同比-10.33%），毛利率22.32%（同比-2.77pct），帘子布收入、毛利率同比下降主要系行业竞争加剧引发的产品价格下行所致。公司轻量化相关高端产品订单获取情况较好，能够贡献更高的价格和毛利率，此外公司前期孵化布局的空气弹簧相关产品需求增长较快，随着空气悬架在中高端车型及商用车中渗透率提升，未来有望成为新的利润增长点。新材料方面，目前公司LCP纤维已实现吨级销售并持续放量，新材料业务有望逐步贡献业绩增量。
    公司海外盈利能力高于国内，越南帘子布投产在即。根据中报及投资者关系记录，分地区来看，26H1公司国内营收7.86亿元（同比-17.74%，占营收比重29.92%），毛利率18.84%（同比+4.51pct）；海外营收18.42亿元（同比-6.29%，占营收比重70.08%），毛利率26.24%（同比+4.04pct）。公司国内收入下滑幅度大于海外，主要系国内下游需求偏弱、供需关系处于调整期、产品价格下行所致；同时公司主动优化产品结构，放弃部分低毛利、技术含量不高的订单，将资源聚焦于技术含量高、附加值高、更具发展潜力的产品。26H1公司越南基地一期工业丝项目已全面达产，二期工业丝配套聚酯及帘子布项目正有序扩建。未来随着汽车产业链在东南亚集聚，越南市场车用丝和帘子布的需求也有望保持快速增长。越南基地不仅能更好满足下游客户对本地化交付、快速响应的需求，更能够在全球贸易竞争中巩固并提升公司涤纶工业丝和轮胎帘子布的市场地位。26H1越南1.8万吨高性能轮胎帘子布项目土建工程已完成，已进入设备安装与调试阶段。部分高端客户已开展前期认证资料审核及现场实地考察工作，项目投产后将进一步完善公司全球供应链布局，增强公司国际市场综合竞争实力。
    估值
    公司工业丝板块毛利率提升明显，越南项目投产在即，有望陆续贡献业绩增量，调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为5.76/6.48/6.81亿元，每股收益为0.50/0.56/0.59元，对应PE为9.6/8.5/8.1倍。看好公司主业稳健发展及新材料布局有序推进，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动风险：汇率波动风险；原材料价格变动风险；行业竞争加剧风险。

自主品牌发展势头良好，外销业务边际改善

佩蒂股份(300673)
    公司为国内宠物咬胶龙头， 公司持续完善业务结构， 由咬胶等咀嚼类零食向主粮赛道延伸，形成多品牌矩阵。 公司国内自主品牌收入实现较快增长，主粮品类加速放量。受关税、产能折旧等因素影响，公司业绩波动较大。 未来随着自主品牌建设持续推进、新西兰工厂产能逐步释放， 利润端有望得到修复。 首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    佩蒂为国内宠物咬胶龙头企业， 公司持续完善业务结构，外销业务有望持续改善。 （1） 公司核心业务为畜皮咬胶和植物咬胶等宠物健康咀嚼食品， 1H26 公司咬胶类产品占整体营收的比重为 60.3%。 咬胶属于重度劳动密集型产业，覆盖产业链较长，公司在行业持续积累，凭借足够的产能优势、 完整的产品产线及工艺优势， 确立了稳固的行业龙头地位。公司咬胶产品出货量持续位居全球前列， 若不考虑人民币汇率贬值影响，公司海外 ODM 业务利润稳定。 （2） 从宠物行业内部结构来看，宠物食品是行业最大和最成熟的细分市场，主粮规模远超零食。考虑到单一品牌及赛道有一定的局限性，公司采用多品牌矩阵覆盖分层客群。近两年公司积极布局宠物新型粮、新西兰膨化主粮来完善产品结构，从单一零食企业向主粮业务过度。 在新型粮方面，公司在国内市场打造爵宴和好适嘉，承接宠物食品消费升级趋势。主粮方面，公司在新西兰建设产能，生产膨化粮，主要做海外市场 ODM 代工，同时通过原产地差异化的概念，培育自有品牌。 （3） 近两年，公司业绩受关税、 海外新建产能及折旧等因素波动较大。 根据投资者交流，公司外销订单保持稳健增长， 随着新西兰工厂产能利用率和收入规模的提升，其单位成本将有效摊薄，盈利能力将得到显著改善， 对公司整体业绩拖累减少，利润端有望得到修复。
    1H26 公司咬胶品类结构优化， 主粮（含湿粮） 高速增长。 1H26 公司实现营收 7.4 亿元，同比 +1.0%。其中， 2Q26 营收为 3.8 亿元，同比 -3.7%。 分产品看， 1H26 植物咬胶/营养肉质零食/畜皮咬胶/主粮与湿粮营收同比分别为 +16.9%/+5.1%/-20.2%/+30.7%；营收占比分别为 35.2%/31.0% /25.2%/8.1%。 （1） 咬胶为公司基本盘业务，包含畜皮咬胶、植物咬胶两大品类， 2026H1 咬胶合计收入 4.4 亿元，占营业总收入 60.3%。顺应宠物咀嚼食品向植物基、功能化升级趋势，公司产品结构呈现由畜皮咬胶向植物咬胶切换，上半年植物咬胶营收增速亮眼。 2026H1 畜皮/植物咬胶毛利率分别为 24.9%/28.8%，植物咬胶盈利能力优于畜皮， 品类结构优化有望带动整体利润率上行。 （2） 公司持续推进新西兰高端主粮布局：新西兰年产 4 万吨高品质主粮产线已于 2025 年进入商业化运营，其自建的 Smart Balance（悦佰思） 、Vivaland（鲜乐之野） 两个品牌主打新西兰高品质主粮， 率先通过天猫国际、京东销售进入国内市场。2026H1 主粮和湿粮收入 0.59 亿元、同比+30.7%，增速显著高于整体营收（+1.0%），占营收比重提升至 8.1%（+1.8pct） 。 当前新西兰工厂尚处产能爬坡初期，未来随主粮产线产能利用率提升带动新西兰子公司扭亏、叠加年产 3 万吨高品质宠物湿粮项目有序投产，自有品牌影响力提升，该品类有望成为公司继宠物咬胶之后的第二增长极。
    国内自主品牌培育成效亮眼， 海外业务受关税等扰动有所承压。 分地区看， 1H26 公司国内/国外营收分别为 5.0/5.1 亿元，同比分别 +10.3%/-5.4%，分部间抵销 2.8 亿元。公司深耕国内自主品牌，以线上为主、线上线下全渠道协同开展直销与分销，持续加大多品牌布局与渠道投入，已形成以爵宴为核心、好适嘉与齿能等协同互补的品牌矩阵，带动国内营收较快增长。 1H26 国内业务毛利率 23.3%（-2.7pct）。海外市场以 ODM 模式为主，毛利率水平偏低， 1H26 海外毛利率 19.1%（-3.0pct）。我们判断海外盈利承压，主要系人民币升值形成汇兑损失，同时叠加关税政策扰动订单。
    原料涨价拖累毛利率，品牌投入等推升期间费用率。 由于鸡肉原料在公司营业成本中占比较高，其采购价格整体上行推动公司 1H26 营业成本同比+6.3%，毛利率显著承压， 1H26 公司毛利率为 28.4%，同比-3.6pct； 2Q26 毛利率为 29.1%，同比 -5.7pct。 费用端， 当前宠物行业头部集中格局尚未形成，叠加渠道碎片化及行业竞争激烈等因素影响，宠物头部企业均为高费用投放模式。 近两年， 公司加大多个自主品牌与渠道投入力度，向纵向一体化综合性宠物食品企业转型， 销售费用与管理费用投入较大；公司重视独立研发，并兼顾外部技术合作与人才培养，增加了研发人员投入与试验开支，研发费用率持续提升；同时人民币升值导致了远超同期的汇兑净损失，共同推升期间费用。 1H26 公司期间费用率为 22.5%，同比 +4.9pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为 8.0%/9.1%/2.3%/3.1%，同比分别为+0.4/+0.6/+0.4/+3.6pct。综合来看， 1H26 公司归母净利率为 3.3%，同比-7.6pct， 2Q26 归母净利率为4.2%，同比-10.0pct。
    估值
    公司为国内宠物咬胶龙头，正由咬胶等咀嚼类零食向主粮赛道延伸。 自主品牌培育成效初显， 1H26 国内自主品牌收入实现较快增长，爵宴已成为国内宠物犬零食龙头品牌，主粮品类加速放量。 当前公司营收规模总体平稳，但境内外各产品毛利率普遍承压； 未来，随着自主品牌建设持续推进，同时预计下半年新西兰主粮产品将陆续贡献收入，有望实现营收与利润同步增长。 结合公司 2026 年上半年业绩表现，预计 26-28 年公司营收分别为 15.1、 17.8、 19.7 亿元，同比增速分别为+4.5%、 +17.4%、 +10.6%，归母净利分别为 1.1、 1.5、 1.8 亿元，同比增速分别为-3.0%、 +29.7%、 +23.4%，当前市值对应 26-28 年 PE分别为 32.7X、 25.2X、 20.4X， 首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    需求不及预期，市场竞争加剧，自主品牌发展不及预期，贸易摩擦风险，原材料价格波动，汇兑波动。

跨境物流先行者，陆港协同拓空间

嘉友国际(603871)
    嘉友国际是国内领先的跨境多式联运综合物流服务商，深耕一带一路沿线内陆国家物流赛道，形成“口岸核心资产卡位+跨境运输网络+供应链贸易”的一体化模式，构建“中蒙+非洲+中亚”三大区域战略矩阵。蒙古业务为公司基本盘，依托甘其毛都、二连浩特口岸卡位优势，供应链贸易与物流协同效应显著;非洲业务为第二增长曲线，刚果（金）卡萨项目已运营，赞比亚萨卡尼亚、莫坎博等PPP项目梯次落地，并购BHL实现“通道+车队”一体化，叠加紫金矿业矿运协同优势；中亚业务依托霍尔果斯口岸布局，持续拓展矿产品、工程设备等跨境物流需求，培育第三增长曲线。2025年公司营收83.77亿元、归母净利11.41亿元，短期受运价及煤价回落承压，但资产负债率较低，财务结构稳健。预计公司2026-2028年EPS分别为1.02元/股、1.03元/股、1.24元/股，对应13.3倍、13.2倍、10.9倍P/E，首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    蒙古市场：中蒙经贸合作韧性持续强化，口岸物流景气高企叠加长协资源锁定保障业绩基本盘。2025年，甘其毛都口岸货运量达4243.3万吨，同比增长3.7%，创开放36年来新高；二连浩特口岸进出口货运量达2031.8万吨，同比增长5.5%。公司作为中蒙跨境物流龙头，深度布局两大核心口岸，2025年中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸易700万吨。资源端来看，公司通过长期合同及补充协议锁定蒙古优质主焦煤货源，若国内煤矿安监趋严推动优质主焦煤供给阶段性收缩，进口蒙煤性价比与供给保障价值有望进一步凸显，公司供应链贸易与跨境综合物流业务均可能受益于量价改善。
    非洲市场：PPP项目梯次落地构建长期特许经营壁垒，“矿运协同”打开第二增长曲线。公司非洲业务围绕刚果（金）、赞比亚等铜钴资源核心区域推进跨境通道建设，已形成“道路+口岸+陆港+车队”的综合物流服务能力。刚果（金）卡萨项目已进入运营期，赞比亚萨卡尼亚项目于2026年投运，莫坎博项目已开工建设，迪洛洛项目处于开工准备阶段，多项目梯次释放有望持续贡献通行费、陆港运营及跨境运输收入。2023年公司并购非洲头部运营车队BHL后，直接管理千余辆运输资源，跨境运输车辆规模千余辆，实现“通道+车队”一体化运营。紫金矿业作为公司第二大股东，与公司在非洲铜带区域形成资源开发与跨境物流深度协同。
    中亚市场：霍尔果斯布局培育第三增长曲线，供应链安全政策利好跨境物流龙头。中亚地区矿产、能源及工程物流需求持续增长，中国与中亚国家贸易往来保持较高景气，“一带一路”沿线国家贸易规模稳步提升，2025年我国对“一带一路”沿线国家进出口23.6万亿元，同比增长6.3%，高于我国外贸整体增速2.5个百分点。公司依托霍尔果斯口岸物流仓储及跨境多式联运能力，有望承接矿产品、设备物资及工程项目物流需求，形成蒙古、非洲之外的第三增长曲线。政策层面，多式联运降本增效、口岸通关便利化及供应链安全要求持续强化，具备核心口岸资产、跨境运输组织能力和海外通道运营经验的民营跨境物流龙头有望获得更高产业价值。
    估值
    我们预计公司分别实现营业收入113.70亿元、135.69亿元、163.22亿元，同比分别增长35.7%、19.3%、20.3%。2026-2028年，预计公司分别实现归母净利润13.90、14.08、16.95亿元，同比分别增长21.8%、1.3%、20.4%。预计公司2026-2028年EPS分别为1.02元/股、1.03元/股、1.24元/股，对应13.3倍、13.2倍、10.9倍P/E，首次覆盖，考虑公司内蒙基本盘稳固，非洲增长极发展迅速，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动与地缘政治冲突可能影响国际贸易及物流需求；行业竞争加剧；海外投资与收并购存在整合管理风险；信息系统运维、汇率波动、税收政策变化等潜在风险。

油气双轮构筑壁垒，长协运力驱动成长

中远海能(600026)
    中远海能作为全球能源运输龙头，核心布局油运与LNG两大主业，延伸至LPG、化学品等领域。公司油轮船队规模全球领先，VLCC优势突出，可依托中东、大西洋等多区域航线捕捉贸易流重构机遇。当前油运市场受地缘扰动、有效运力约束及绿色合规驱动，VLCC运价弹性凸显。公司盈利结构稳健：外贸油运受益周期上行，LNG长协及内贸油运平滑波动。随着外贸TCE中枢抬升、LNG新船交付及化工品业务延伸，盈利与现金流稳定性将在2026年增强。首次覆盖，给予增持评级。
    支撑评级的要点
    全球油轮运力龙头，外贸油运业务具备较强周期弹性。公司是全球领先的能源运输平台，油轮船队覆盖VLCC、苏伊士型、阿芙拉型、巴拿马型等主要船型，具备较强的多船型、跨航线协同运营能力。公司外贸油运业务以VLCC为核心，受益于中东—远东、大西洋、西非等长航线需求变化。当前全球油轮供给增长相对有限，老旧船舶环保合规压力上升，在中东原油出口总体稳定的情形下，航道风险及有效运力约束有望抬升VLCC风险溢价；若出口量下降或新增成本难以转嫁，盈利弹性可能受到削弱。
    LNG长协模式锁定稳定收益，与油运周期弹性形成有效互补。LNG运输是公司近年来重点发展的业务。公司通过上海LNG、CLNG等平台参与全球LNG运输项目，业务以长期期租和项目船模式为主，合同期限较长，租金收入相对稳定，受短期即期运价波动影响小。随着LNG长协收入持续释放，并与外贸油运的周期性波动形成互补，增强公司整体盈利韧性。
    能源安全、绿色合规与航线重构提升龙头船东战略价值。能源运输行业政策敏感性体现在能源安全、制裁合规和绿色规则等多重因素。中国原油进口韧性与LNG长期资源合同共同夯实公司长期货源基础，提升了远距离运输和全球航线调度的重要性。LPG与化学品运输当前收入占比较小，但拓展了公司能源化工品运输服务边界，形成对油运和LNG主业的补充。
    估值
    我们预计公司2026-2028年营业收入为376.42/359.67/358.36亿元，同比变动57.5%/-4.5%/-0.4%；预计归母净利润为116.82/104.92/100.45亿元，同比变动+189.4%/-10.2%/-4.3%；EPS分别为2.14/1.92/1.84元，对应PE分别为9.8/10.9/11.4倍。首次覆盖，给予公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    油轮运价下行、地缘政治扰动、运营成本上升、LNG项目交付及长协履约不及预期、绿色航运规则趋严导致成本增加，汇率、利率波动等风险。

2026H1毛利率显著提升，第二成长曲线逐步成型

迈为股份(300751)
    公司发布2026中报，上半年实现归母净利润2.52亿元，同比下降35.99%；公司2026H1毛利率显著提升，半导体及显示业务增速亮眼；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2026H1业绩同比下降35.99%，毛利率显著提升：公司发布2026年半年报，上半年公司实现营业收入29.09亿元，同比减少30.95%；实现归母净利润2.52亿元，同比减少35.99%；实现扣非归母净利润1.15亿元，同比减少68.28%；实现毛利率48.46%，同比提升14.72个百分点。
    境外收入增长明显：公司是国内少数具备光伏高端装备整线出海能力的企业，产品远销新加坡、马来西亚等全球核心光伏制造国家。2026上半年，公司境外收入19.84亿元，同比大幅增长140.64%。
    光伏装备盈利能力提升，钙钛矿/HJT叠层获得突破：2026上半年，公司光伏生产设备实现营收24.04亿元，同比减少23.90%，毛利率51.55%，同比提升19.60个百分点。新技术方面，公司自主开发的210H钙钛矿/晶硅异质结叠层设备实现了32.5%的光电转换效率，再次刷新公司可量产技术的新纪录。在设备交付方面，公司自主研发的钙钛矿/硅异质结叠层电池整线设备已正式进驻国内一家新能源企业的生产基地。
    半导体及显示设备第二成长曲线逐步成型：2026上半年，公司半导体及显示行业实现营收2.48亿元，同比增长94.66%。半导体设备领域，公司精准切入半导体设备国产替代的核心环节，业务全面覆盖前道芯片制造和后道封装两大领域，相关设备已进入国内头部芯片厂、封测厂供应链，订单快速增长。显示设备领域，公司自主研发并且率先实现了OLED G6Half激光切割设备、OLED弯折激光切割设备；针对Mini LED和MicroLED自主研发了全套设备。未来有望进一步形成业绩增量。
    估值
    结合公司中报以及光伏行业投资放缓情况，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至2.38/4.27/6.74元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为3.94/4.38/-元），对应市盈率82.7/46.1/29.2倍；考虑半导体等业务未来成长空间广阔，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品研发不达预期；光伏政策风险；下游扩产需求低于预期；设备价格竞争超预期；新技术路线替代进度不达预期。

主业稳健提质，双轮战略持续深化

莲花控股(600186)
    莲花控股是国内味精龙头企业，已形成以味精为核心，覆盖鸡精、松茸鲜、酱油、料酒等复合与液态调味品，并延伸至面粉、水业等大消费产品的多元化矩阵。近年来确立“消费+AI 科技” 双轮驱动战略，在巩固调味品主业的同时，布局算力服务，并涉足半导体材料等科技方向。 1H26 公司实现营收/归母净利润分别为 19.1/2.4 亿元，同比增速分别为+18.1%/+51.0%。公司利润增长亮眼，调味品主业表现稳健，科技业务持续推进，双轮驱动下增长韧性充足， 首次覆盖， 给予增持评级。
    支撑评级的要点
    营收稳健增长， 线上渠道实现较快增长。 1H26 公司实现营收 19.1 亿元，同比 +18.1%。其中， 2Q26 营收为 9.0 亿元，同比 +8.6%。（1） 分渠道看， 1H26 线上/线下渠道营收同比增速分别为 58.4%/12.2%，线上渠道增长亮眼，营收占比同比+3.8pct 至 14.7%。 公司持续推进线上线下一体化建设，由单一 ToC 模式向 ToB+ToC 全渠道协同转型，抢抓餐饮供应链、预制菜产业链增量机会，同时加码兴趣电商、社区电商布局，深化全渠道融合。（2）分区域看， 1H26 国内/国外营收分别为 17.5/1.6 亿元，同比增速分别为 +18.5%/+13.9%，营收占比分别为 91.7%/8.3%。 国内市场增速领先，盈利水平同步改善，国内 / 国外毛利率分别为30.2%/21.9%，同比 + 1.3pct/+0.1pct。 随着下半年公司将加大国际市场拓展力度列为工作重点，未来国外市场有望贡献更多营收增量。
    味精稳健增长， 鸡精等复合调味品保持高增。 分产品看，（1）消费业务方面， 1H26 公司调味品中味精/鸡精/料酒营收分别为 11.8/2.6/1.1 亿元，同比分别为+8.8%/19.5%/82.6%，营收占比分别为 61.4%/13.7%/ 5.7%，营收占比同比分别-5.3/+0.2/2.0pct。 当前调味品消费向健康化、场景化、个性化升级，减盐减糖、有机、功能型产品需求快速增长，复合调味品及定制调味方案在家用、预制菜等多元场景广受认可。上半年公司传统氨基酸调味品味精营收同比增速有所放缓，产品结构向鸡精、料酒等品类倾斜趋。其中，莲花松茸鲜、莲花酱油系列新品已成为公司战略大单品，莲花松茸鲜市占率位居行业同类产品前三； 上半年料酒毛利率达 40.2%，同比+6.4pct，高附加值品类持续放量有望进一步抬升调味品板块盈利水平。（2） AI 科技业务方面， 1H26 公司算力服务业务营收为 0.54 亿元，同比下降 21.5%，营收占比为 2.8%（-1.4pct）。上半年公司延伸布局算力调度平台、 Token 工厂等高附加值服务， 1H26 公司算力服务业务毛利率为 53.2%，同比提升 8.8pct。 公司已完成对大模型厂商、半导体材料企业的战略投资或合作，后续将深化与头部大模型企业合作，强化高阶场景算力服务能力，并把握半导体材料国产替代机遇，科技业务有望实现量价齐升，夯实第二增长曲线。
    盈利能力持续提升，费用端整体较为平稳。 得益于产品结构优化，高附加值产品比重提升，公司毛利率小幅上行， 1H26 毛利率为 29.5%，同比 +1.3pct； 其中 2Q26 毛利率为 27.2%，同比 +1.4pct。费用端， 1H26 公司期间费用率为 14.0%，同比 +0.5pct， 其中， 1H26 销售费用率/管理费用率分别为 7.5%/4.2%，同比分别-0.5/+0.8pct。 渠道转型带动销售费用率平稳回落，管理费用率抬升则主要来自投资并购相关中介服务费。 此外，公司围绕 AI 科技转型战略，完成对阶跃星辰、纽菲斯等标的股权投资；同时利用自有资金开展证券投资，使得 1H26 投资净收益显著高于去年同期。综上， 1H26 公司归母净利率为 12.7%，同比+2.8pct， 2Q26 归母净利率为 11.2%，同比 +3.9pct。
    估值
    公司为国内味精龙头企业，坚持“消费 + AI 科技”双轮驱动战略，调味品主业产品结构持续优化，线上渠道快速扩张，同时算力等高附加值科技业务稳步落地，打造第二增长曲线。结合 2026 年半年报业绩表现，预计 26-28 年公司收入分别为 41.6 亿元、 51.3 亿元、 62.7亿元，同比分别增+20.5%、 +23.3%、 +22.2%，归属母公司净利分别为 4.6 亿元、 6.1 亿元、8.1 亿元，同比分别增长+49.3%、 +31.0%、 +34.6%， EPS 分别为 0.26、 0.34、 0.45 元/股，当前市值对应 26-28 年 PE 分别为 51.2X、 39.1X、 29.0X。首次覆盖，给予 增持 评级。
    评级面临的主要风险
    食品安全问题，消费复苏不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，新业务拓展不及预期。

归母净利润受股份支付费用影响有所下降，先进电子材料及电池材料快速放量

圣泉集团(605589)
    公司发布2026年中报，26H1实现营收60.85亿元，同比+13.73%；归母净利润4.47亿元，同比-10.68%。其中26Q2实现营收34.14亿元，同比+18.07%，环比+27.85%；归母净利润2.70亿元，同比-8.20%，环比+52.29%。看好公司先进电子材料及电池材料等高附加值产品放量，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司营收稳健增长，归母净利润受股份支付费用影响有所下降。根据中报，26H1公司持续推进业务布局与经营提质，受股份支付费用影响，半年度净利润有所下降，剔除该非经常性因素后，公司盈利实现同比增长，盈利质量持续改善。26H1公司剔除股份支付费用归属于上市公司股东的净利润为5.29亿元，同比增长4.30%；剔除股份支付费用归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.27亿元，同比增长8.20%。26H1公司毛利率为24.59%（同比-0.23pct），净利率为7.77%（同比-1.98pct），期间费用率为15.10%（同比+2.73pct），主要系股份支付（员工持股计划）费用增加、汇兑损益影响所致。26Q2毛利率为23.30%（同比-2.11pct，环比-2.95pct），净利率为8.43%（同比-2.13pct，环比+1.49pct）。
    先进电子材料及电池材料快速放量。26H1公司先进电子材料及电池材料实现营收10.39亿元（同比+22.93%），销量4.70万吨（同比+17.21%）。根据中报，1）先进电子材料：26H1圣泉电子实现营收3.02亿元（同比+47.62%），净利润8,239.08万元（同比+63.83%）。26H1公司PPO/OPE等基本实现满产满销，相关产品已通过多家国内外头部CCL及PCB厂商认证并批量出货；ODV作为M8/M9级超低损耗碳氢树脂，已通过多家国内外头部覆铜板厂商认证并批量出货；BCB处于小批量供货阶段；产能建设方面，2,000吨/年PPO/OPE树脂共线生产项目预计于2026年9月份建成投产，未来将规划1,000吨/年高端碳氢树脂扩产项目。在半导体封装材料领域，26H1公司封装用特种环氧树脂整体销量同比增长，BMI已逐步进入客户导入和商业化初期，芯片封装用特种环氧1.1万吨/年产业化项目预计于27H1形成新增产能。在半导体光刻胶树脂领域，26H1ArF丙烯酸树脂处于关键客户认证阶段，KrF用PHS树脂已小批量供货，g/i线和面板光刻胶树脂批量供货，DUV光刻胶树脂、SOC等产品持续推进客户导入和批量供应。在光学材料领域，光学级PEI产品已于2026年5月进入中试阶段，预计2026年8月底可形成百公斤级送样能力。2）电池材料：26H1多孔碳材料下游市场需求持续高速攀升，已实现满产满销的高效运营；硅基负极正式越过“样品导入”拐点，进入千吨级产线密集投产期；钠离子电池硬碳负极供不应求，价格从2024年的每吨6-7万元降至2026年的2-4万元，公司产线持续稳定批量出货并已进入头部电芯企业供应链。
    合成树脂出货规模稳步提升，生物质产业获中央基建投资资金。根据中报，1）合成树脂类产品：26H1营收32.26亿元（同比+14.81%），销量42.07万吨（同比+7.39%）。26H1公司合成树脂板块生产经营态势稳健向好，整体出货规模较去年同期均实现稳步提升，各主力产品线产能利用率维持在较高区间。2）生物质产品：26H1营收5.42亿元（同比+5.04%），销量13.51万吨（同比+0.79%）。26H1公司生物质产业依托核心技术、双基地产能、国内外市场布局，营收、产能、新产品、出口业务实现同步增长；公司获得中央基建投资资金7,837.50万元，用于生物质产业项目建设相关投入，有力支撑项目建设推进。
    估值
    考虑到公司股权激励计划带来的股份支付费用影响较高，调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为11.68/16.22/20.66亿元，EPS分别为1.38/1.92/2.44元，对应PE分别为27.9/20.1/15.8倍。看好公司先进电子材料及电池材料等高附加值产品放量，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济及下游行业需求波动的风险，原材料价格波动风险，新技术和新产品实现产业化的风险，汇率风险。

中国汽车出口高景气度，汽车船和新型多用途船框架箱等运力持续受益

中远海特(600428)
    公司披露2026年中报，公司营业收入达144.46亿元，同比增长34.07%，归母净利润13.71亿元，同比增长66.24%。展望未来，中国高端制造业优势有望进一步强化，出海需求稳步提升支撑特种船运输需求高景气度，公司有望持续受益。我们持续看好公司长期成长逻辑，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    2026H1公司归母净利润13.71亿元，同比增长66.24%。2026年上半年，中远海特实现营业收入144.46亿元，同比增长34.07%，归母净利润13.71亿元，同比增长66.24%，扣非后归母净利润为13.38亿元，同比增长60.22%。经营活动产生的现金流量净额为37.52亿元，同比增长42.78%。我们认为，公司业绩表现优异驱动因素为船队规模稳步增长和海运市场景气度持续上涨。据公司2026年中报信息显示，截至2026年6月底，公司自有及经营性租赁船舶206艘、958.71万载重吨。截至6月末，克拉克森海运指数较年初上涨超32%。
    持续受益于中国汽车出口高景气度，汽车船业务收入增速达98.50%。分业务来看，2026年上半年，公司多用途船队营业收入达21.38亿元，同比增长2.84%，毛利率20.36%；重吊船队营业收入达18.50亿元，同比增长18.48%，毛利率24.00%。新型多用途船队（纸浆船队）营业收入达40.63亿元，同比增长49.62%，毛利率14.79%；半潜船队营业收入达15.04亿元，同比增长5.31%，毛利率26.18%；汽车船队营业收入达36.80亿元，同比增长98.50%；毛利率34.10%；沥青船队营业收入2.72亿元，同比增长0.21%，毛利率26.01%；木材船队营业收入1.47亿元，同比减少38.92%；毛利率3.94%。面对中国汽车出口旺盛需求，公司充分利用专业汽车船与新型多用途船搭配框架箱两种汽车运输方式，2026年上半年完成汽车运量39.46万辆，同比增长63%，其中汽车船运输33.33万辆，多用途船搭配框架运输6.13万辆，同比分别增长75%和44%。
    展望未来，中国高端制造业优势有望进一步强化，出海需求稳步提升支撑特种船运输需求高景气度。公司聚焦新能源产业、中国先进制造、战略性大宗商品三大核心业务主线，发挥经营多用途船、重吊船、新型多用途船（纸浆船）、汽车船等多种船型的优势，有望受益于中国高端制造业出海。公司半潜船业务有望受益于海上风电、油气模块等高端装备运输需求，多用途船和重吊船或将继续围绕“一带一路”沿线工程项目物流，推动收入稳步增长，汽车船业务随着新船不断交付，收入和利润贡献有望继续提升。
    估值
    受益于中国高端制造出口高景气红利效应，我们上调盈利预测，预计+64.6%/+20.7%/+11.1%，EPS为1.07/1.29/1.43元/股，对应PE分别10.6/8.8/7.9倍。考虑到中国高端制造出海景气度持续良好，公司特种船运输业务具有长期成长性，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。

业绩稳健增长，脑机接口布局稳步推进

翔宇医疗(688626)
    公司公布2026年半年报，2026H1实现营业收入3.73亿元，同比增长3.93%；归母净利润0.40亿元，同比增长12.04%；扣非归母净利润0.29亿元，同比增长25.59%。考虑到公司营收增长稳健，脑机接口布局稳步推进，有望逐步贡献营收，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    收入稳健增长，利润增速表现亮眼。2026H1公司实现营业收入3.73亿元，同比增长3.93%；归母净利润0.40亿元，同比增长12.04%；扣非归母净利润0.29亿元，同比增长25.59%，剔除股份支付影响后净利润为0.59亿元，同比增长87.79%。2026H1毛利率为67.63%，同比下降0.27个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为29.48%、8.69%、21.19%和-1.37%，同比分别变动-2.87、+0.72、-2.27和+0.37个百分点。单季度来看，2026Q2实现营业收入1.80亿元，同比增长4.10%；归母净利润0.14亿元，同比增长15.19%；扣非归母净利润0.06亿元，同比增长30.29%。2026Q2毛利率为67.02%，同比下降3.68个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为32.53%、9.06%、22.84%和-1.90%，同比分别变动-4.10、+0.56、-3.74和+2.94个百分点，四项费用率合计62.52%，同比下降4.35个百分点，控费成效显著。其中，公司推动营销团队的结构优化和效率驱动，销售费用下降明显。整体来看，公司二季度利润增速表现亮眼，盈利质量改善。
    脑机接口产品加快临床落地，定增加码前沿产品布局。2026年公司牵头申报的河南省脑机接口康复设备技术创新中心获批建设，重点突破脑电信号高精度解码、多模态人机交互等关键技术，推动脑机接口与康复机器人、AI医疗融合。产品注册方面，公司已取得多款非侵入式脑电诱发设备医疗器械注册证，并协助多家三甲医院建设脑机接口研究型病房及临床研究与转化创新中心。2026年上半年公司脑机接口脑控设备已推广至全国数百家三甲医院，脑机接口市场拓展稳步推进。公司同期披露向特定对象发行A股股票预案，募集资金拟主要用于脑机接口康复医疗产品、康复机器人产品及其他康复医疗创新产品研发，进一步加码前沿康复产品储备，增强长期竞争力。
    全品类产品矩阵构筑竞争优势，海外市场拓展贡献增量。公司已形成覆盖康复理疗、康复训练、康复护理、康复辅具、康复评估、中医诊疗、保健养生、医美生美、康养家具和居家康复等10大门类、55大系列、上千种产品的全产业链布局，是国内少数能够提供全品类康复医疗器械和全院临床康复一体化解决方案的企业。2026年公司加大院外、居家和出口业务营销力度，积极开辟第二增长曲线；海外方面，公司聚焦“一带一路”沿线国家和地区推进市场布局，持续开展CE、FDA注册认证，优化出口产品序列并搭建国际市场营销网络体系。随着公司海外市场布局推进，未来有望贡献营收增量。
    研发投入维持较高水平，创新成果储备持续丰富。2026H1公司研发投入8,669.14万元，同比下降4.89%，占营业收入的比例为23.23%，同比下降2.16个百分点。公司及子公司拥有研发人员630人，占员工总数的29.23%，公司持续加大研发投入，提供强有力人才保障，整体研发实力得到持续提升。2026年上半年，公司新增医疗器械注册证及备案凭证34项，累计达到428项；新增软件著作权33项，累计达到291项；累计获得授权专利2,641项，其中有效专利1,910项，为后续产品研发和注册提供技术储备，构建公司长期核心竞争优势。估值
    受行业外部压力影响，院端购买力恢复仍需时间，我们调整公司收入预测，考虑到公司持续加大前沿技术布局，且受股份支付影响，同步调整盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为1.01/1.25/1.46亿元（原26-27年归母净利润为1.18/1.45亿元），截至2026年9月10日收盘价，对应PE分别为60.2/48.5/41.6倍。考虑到公司营收增长稳健，脑机接口布局稳步推进，有望逐步贡献营收，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    新产品市场拓展不及预期，行业政策及集中采购风险，市场竞争加剧风险。

资产减值影响利润表现，整体经营稳健向上

伊利股份(600887)
    伊利股份公告2026年半年报。1H26公司实现营收643.3亿元，同比+4.1%，归母净利57.6亿元，同比-20.0%。2Q26公司营收295.9亿元，同比+2.6%，归母净利3.6亿元，同比-84.4%。2季度资产减值影响公司利润表现，但核心经营利润率同比提升，公司现金流质量好转，持续强化股东回报，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    上半年公司经营稳健，前期渠道去库效果显现，液奶企稳，婴配粉及冷饮业务维持行业领先地位，内生增长具备韧性。1H26公司实现营收643.3亿元，同比+4.1%，其中2Q26营收295.9亿元，同比+2.6%。分具体产品来看，（1）1H26液体乳实现营收365.9亿元，同比+1.3%，营收占比57.4%，同比-1.5pct。在去年同期高基数下，淡季影响，2季度液奶业务营收164.9亿元，同比基本持平。得益于公司较早启动去库存战略，终端产品新鲜度持续改善，产品价格体系稳定，我们判断上半年低温、常温液奶均实现正增长。公司持续优化渠道结构、产品推陈出新，上半年新兴渠道实现放量，鲜活系列新品市场表现较好，贡献液奶整体营收增长。（2）1H26公司奶粉及奶制品业务实现营收168.5亿元，同比+1.6%，2Q26营收74.9亿元，同比-3.5%。奶粉业务收入增速放缓，我们判断或与澳优供应链及库存调整影响有关。从市占率表现来看，伊利婴幼儿奶粉、成人奶粉零售额市场份额分别为18.6%、26.8%，均位居行业第一，其中“金领冠”一段产品持续领跑行业。（3）1H26公司冷饮业务实现营收90.7亿元，同比+10.3%，其中2Q26营收46.8亿元，同比+13.4%。公司紧抓健康轻量化、场景跨界等需求趋势，在去年同期高基数上，延续双位数增长，表现亮眼。
    2季度资产减值拖累利润表现，但核心经营利润率同比提升，整体经营质量持续改善。（1）1H26公司归母净利57.6亿元，同比-20.0%，其中2Q26归母净利3.6亿元，同比-84.4%。1H26公司资产减值损失24.6亿元，其中2Q26为24.1亿元，1H26澳优商誉减值15.5亿元，存货跌价9.1亿元。1H26公司所得税17.9亿元，同比+72.4%，其中2Q26为8.6亿元，去年同期为2.3亿元。受所得税及一次性资产减值影响，2Q26公司归母净利率为1.2%，同比-6.8pct。（2）若不考虑以上影响，公司核心经营利润率同比小幅增长，整体盈利能力表现稳健。受益原奶成本下降及公司产品结构改善，上半年毛利率整体小幅提升0.4pct至36.4%。费用率方面，1H26公司四项费用率为21.4%，同比降0.6pct，其中销售费用率同比降0.6pct至17.8%，其他费用率同比基本持平。销售费用率下降或与公司运营效率持续改善有关。（3）从现金流表现来看，2Q26公司销售收现同比+4.6%，经营活动产生现金流净额60.2亿元，同比198.8%。现金流大幅改善。下半年，随着中秋、国庆销售旺季的提振，结合上半年表现，我们预计公司可顺利完成全年规划目标。
    估值
    公司承诺2025至2027年每年年度分红比例不低于75%，2025年公司实际分红比例为75.5%，当前股息率5.0%+，高分红、高股息特征显著。近日公司公告股份回购，拟用自有资金回购10-20亿元，回购股份占公司总股本的0.4%-0.8%，回购价格不超过39.53元/股，回购股份用于注销，持续强化股东回报。我们认为，公司基本面已触底企稳，随着上游原奶供需格局的持续优化，叠加公司自身在产品创新、新渠道拓展、供应链提效等方面的持续突破，我们认为下半年开始公司有望逐渐步入业绩收获期。考虑到一次性资产减值及补税扰动，我们调整此前盈利预测。预计2026至2028年公司EPS分别为1.58、2.06、2.22元/股，同比增速分别为-13.6%、+30.5%、+7.8%，当前市值对应PE分别为16.8X、12.8X、11.9X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    需求复苏不及预期，原奶价格持续回落，行业竞争加剧，食品安全风险。

业绩稳健增长，蛋氨酸业务量价齐升、项目建设有序推进

新和成(002001)
    公司发布2026年中报，26H1实现营收131.29亿元，同比+18.28%；归母净利润40.11亿元，同比+11.31%。其中26Q2实现营收68.35亿元，同比+20.73%，环比+8.58%；归母净利润21.84亿元，同比+26.70%，环比+19.50%。看好公司营养品板块销售良好，项目建设有序推进，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司业绩稳健增长。26H1公司主要经营指标稳健增长，毛利率为44.22%（同比-1.67pct），净利率为30.68%（同比-1.94pct），期间费用率为9.48%（同比+2.79pct），其中财务费用率为1.96%（同比+3.57pct），主要系26H1汇率波动影响汇兑损失增加所致。26Q2公司营收及归母净利润同环比均实现增长，毛利率为45.45%（同比+0.34pct，环比+2.57pct），净利率为32.08%（同比+1.45pct，环比+2.91pct）。
    26H1维生素价格先涨后跌，蛋氨酸价格大幅上涨。根据百川盈孚以及万得数据，1）维生素：因2026年1-3月龙头企业主动控制产量减少供应+地缘冲突推升成本端能化产品价格+下游及出口需求刚性，以及4-6月消化前期库存+需求疲软，26H1维生素价格先涨后跌。2026年9月1日VA/VE价格分别为57.00/77.50元/公斤，较年初分别-8.80%/+39.64%；26H1VA/VE均价分别为81.41/79.95元/公斤，较25H1均价分别-11.20%/-32.78%。展望后市，短期来看维生素需求支撑不足，行情或弱势震荡，中长期需关注新产能释放带来的市场竞争加剧。2）蛋氨酸：因能源化工市场地缘风险溢价高涨，蛋氨酸主要原材料天然气、甲醇、丙烯、硫磺等价格上涨，成本走高以及对蛋氨酸海外供应收缩预期致使26H1蛋氨酸价格大幅上涨。2026年9月1日蛋氨酸价格为22.10元/公斤，较年初+25.57%；26H1蛋氨酸均价为34.60元/公斤，较25H1均价+60.21%。展望后市，因美伊局势反复，原料价格较26Q2有所下跌，蛋氨酸价格或高位回落，但蛋氨酸行业集中度高，需关注下半年工厂检修以及新产能释放节奏。
    公司蛋氨酸业务量价齐升，项目建设有序推进。26H1公司营养品板块实现营收88.06亿元（同比+22.30%），毛利率46.87%（同比-0.92pct）；香精香料板块实现营收20.22亿元（同比-3.91%），毛利率48.96%（同比-5.05pct）；新材料板块实现营收11.66亿元（同比+49.77%）。根据中报，公司产销采协同联动，持续提升经营质效：销售端积极把握产品市场机遇，持续拓展产品高价值应用领域，四新市场开拓取得良好成效，营养品板块主要产品蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，蛋氨酸业务实现量价齐升，其他各板块销售稳健向好；生产端持续推进降本增效，通过共线生产、集中开停、高产低耗等措施挖潜增效；采购端精准研判市场行情，有效筑牢供应链风险防线。项目建设方面，公司天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装；PPS四期项目落地建设；HA二期土建顺利开工；其他技改提升及管理提升项目稳步推进，储备项目及新项目规划有序开展。公司重点项目有序推进为持续高质量发展注入动能。
    估值
    公司主营业务稳健增长，维持盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为82.40/86.61/89.11亿元，每股收益分别为2.68/2.82/2.90元，对应PE分别为9.9/9.5/9.2倍。看好公司营养品板块销售良好，项目建设有序推进，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济风险，行业与市场竞争风险，原材料价格波动风险，产品市场价格波动风险，汇率及贸易风险。

利润阶段性承压，业务外包体量延续增长

北京人力(600861)
    公司发布2026年半年度报告。公司2026H1实现营业收入225.12亿元，同比-0.79%；实现归母净利润4.10亿元，同比-49.56%；实现扣非归母净利1.70亿元，同比-42.64%。公司收入基本稳定，但利润端承压，考虑到当前估值水平较低，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    营收小幅下降，净利阶段性承压。2026年上半年，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别yoy-0.79%/-49.56%/-42.64%，其中营业收入表现平淡主要源于行业因素，如市场用工需求存在波动、大客户存量需求减少、结算方式调整，以及公司主动收缩灵活用工业务等因素；归母净利润下降主要是由于上年同期公司转让全资子公司北京城乡黄寺商厦有限公司100%股权，取得的一次性投资收益导致同期基数较高，如剔除处置子公司影响，利润总额同比下降17.43%。
    业务外包体量保持增长，灵活用工有所调整。2026H1，人事管理收入同比-3.78%、毛利率+2.46pct；业务外包收入同比+9.37%，毛利率-0.54pct；薪酬福利收入同比+11.19%，毛利率-2.35pct；招聘及灵活用工收入同比-76.42%，毛利率+0.16pct。公司业务外包和薪酬福利业务方面，在公司持续开拓客户、深耕重点行业、提升经营效率之下，收入规模同比稳步提升。人事管理业务受存量客户需求、市场环境影响收入略减；招聘及灵活用工业务受用工需求波动、部分大客户需求减少、政策收紧等因素影响，公司主动收缩相关业务规模，收入下降较多。
    期待数智化建设持续推进、国际服务能力进一步完善。数字化方面，公司上线数字化招聘平台及AI智能匹配工具，据公告在某医药企业外包项目中实现候选人覆盖规模扩大10倍、人岗匹配精度提升50%、人均招聘成本下降67%。公司也在推进集约化运营，部分区域通过整合，社保无人化自动申报人数增长150%，覆盖城市由最初的20个增加至38个。成本管控上也存在优化潜力，公司部分子公司费用也通过调整降幅逾30%。国际化方面，公司依托中国香港、新加坡、澳大利亚等支点，业务覆盖印度尼西亚、泰国、美国、西班牙、马来西亚等国家，并完成哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦四国属地服务体系搭建；同时，实现订单、签约、工时、收付全流程线上标准化，26Q1子公司取得对外劳务合作资格证书，出海服务能力进一步增强。
    估值
    公司收入基本稳定，业务外包规模继续增长，数智化与国际化布局持续推进。考虑市场环境因素及公司上半年经营表现，我们调整预测26-28年EPS分别为1.44/1.61/1.82元，当前股价对应市盈率分别为9.1/8.1/7.2倍，结合当前估值水平较低，我们维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    经济复苏不及预期、企业招聘意愿修复不及预期。

收入利润稳健增长，海内外业务表现皆良好

科锐国际(300662)
    公司发布2026年半年报，2026H1实现营业收入81.19亿元，同比+14.75%；归母净利润1.51亿元，同比+19.72%。26H1中国大陆业务增长明显，境外业务增速也得到提升。在业务拓展和技术驱动下，上半年多项业务呈现良好发展，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    26H1业绩良好增长。据公司公告，2026H1公司营收81.19亿元，yoy+14.75%；归母净利润1.51亿元，yoy+19.72；扣非归母净利润1.21亿元，yoy+25.81%；毛利率5.56%，yoy+0.04pct。其中，Q2实现营业收入43.29亿元，yoy+14.77%；实现归母净利润0.60亿元，yoy-13.30%；实现扣非归母净利润0.74亿元，yoy+47.36%。
    灵活用工保持增长，招聘业务有所回暖。2026H1公司多项业务收入保持增长，其中灵活用工业务收入77.31亿元，yoy+14.77%，毛利率4.11%，yoy-0.38pct；中高端人才访寻收入2.42亿元，yoy+23.27%，毛利率37.70%，yoy+8.59pct；招聘流程外包收入0.63亿元，yoy+40.05%，毛利率42.78%，yoy+4.10pct；技术服务收入0.52亿元，yoy+35.90%，毛利率17.58%，yoy-0.89pct。公司灵活用工业务维持良好增长，助推营收规模走高。此外，高毛利招聘类业务也实现同比良好增长态势，助力公司盈利能力进一步提升，整体来看业务结构也在持续优化。
    技术驱动业务，产业互联与全球服务网络体系深化。1）技术方面，公司26H1仍持续聚焦AI Agent产品、禾蛙产业互联平台并实现技术投入6500余万元。公司延续AI-First技术路线，持续用技术优势赋能其业务开展和内部管理。2）产业互联平台方面，公司旗下AI原生Agent招聘合作平台禾蛙持续聚焦运营效率提升，业务规模保持稳步增长，运营岗位突破4万个，人选推荐总量达21.8万；周度简历推荐峰值创历史新高，达到1.4万份，平台产出offer数同比增长47.3%。禾蛙累计注册合作伙伴同比+20.50%、累计参与交付顾问同比+38.70%、累计交付岗位同比+84.00%。3）海外方面，26H1中国香港及海外业务实现收入13.61亿元，yoy+12.02%。公司依托国内出海业务团队及海外子公司The IN Group，进一步加强境内外业务协同，为出海企业提供人才招聘及用工服务。目前，公司已在全球12个国家和地区建立服务网络，并拥有超过400名熟悉当地市场、产业特点及合规要求的本地顾问，不断夯实“全球资源协同+本地服务落地”的服务体系。
    估值
    公司灵活用工业务增长良好，驱动营收增长，26H1招聘业务呈现回暖态势，后续增长值得期待。结合公司情况，我们预测公司26-28年EPS为1.84/2.16/2.52元，对应市盈率分别为12.1/10.2/8.8倍，维持买入评级。评级面临的主要风险
    宏观市场变化的风险、市场竞争风险、企业用工需求回复不及预期。

26Q2业绩环比减亏，ABC组件销量增长明显

爱旭股份(600732)
    公司发布2026年中报，2026上半年公司实现盈利-7.54亿元，其中2026Q2环比减亏明显。公司2026上半年ABC组件销量增长明显，未来有望受益于行业技术升级；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026Q2业绩环比减亏：公司发布2026年中报，上半实现营收91.83亿元，同比增长8.72%；实现归母净利润-7.54亿元；实现扣非归母净利润-8.51亿元。其中，2026Q2实现营收47.45亿元，同比增长10.09%，环比增长6.95%；实现归母净利润-3.14亿元，实现扣非归母净利润-3.62亿元，环比均实现减亏。
    2026H1公司ABC组件销量增长明显，海外占比持续提升：2026年上半年，国内光伏组件产量约为201.3GW，同比下降35%。公司N型ABC组件业务在行业底部周期保持强劲增长，2026年上半年ABC组件实现出货量9.39GW，较2025年下半年环比增长50%以上。此外，2026年上半年，公司ABC组件营收已达到公司营业总收入的79%，公司已从传统电池供应商转型成为N型ABC先进组件及场景化产品生产商。公司持续开拓海外高价值市场，上半年组件业务海外销售量占比超55%，销售量较2025年同期增长超90%，在全球各大主流市场实现市场份额的明显提升。
    行业反内卷持续推进，公司有望受益：2026年7月，《晶体硅光伏组件和逆变器能效限定值及能效等级》等三项光伏领域强制性国家标准正式批准发布，其中，光伏组件3级制造及流通准入效率标准被设置为23.2%（BC组件设置为23.5%）。公司现有产能可交付的满屏ABC组件量产转换效率已达到25%以上，未来有望受益于行业产品技术升级。
    估值
    结合公司中报，考虑光伏行业仍面临产品价格压力，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至-0.26/0.57/0.90元（原预测2026-2028年每股收益为0.38/0.73/-元），对应市盈率-/19.4/12.4倍。维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    光伏政策风险；海外贸易壁垒风险；产品价格竞争超预期；下游扩产需求低于预期；技术迭代风险。

盈利能力改善，储备店质量稳步提升

首旅酒店(600258)
    公司发布2026年半年报，据公告，公司2026年上半年实现营收同比-2.22%、实现归母净利润同比+10.98%、实现扣非归母净利润同比+9.64%。公司持续拓展门店规模，对内完善精细化管理，26H1提质增效效果良好，盈利实现稳健增长。我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    H1收入小幅下降，利润保持增长。公司上半年实现营业收入35.80亿元，同比-2.22%；实现归母净利润4.41亿元，同比+10.98%；实现扣非归母净利润3.68亿元，同比+9.64%。收入下降主要是因为公司坚持以特许加盟为主的发展模式，直营店净关店导致直营店房量减少。单二季度，公司实现营业收入18.03亿元，同比-4.89%；实现归母净利润2.72亿元，同比+6.75%。
    26Q2酒店经营小幅承压。公司Q2表现受市场景气度影响略有承压，开业18个月以上的成熟酒店的RevPAR、OCC、ADR三项数据在第二季度分别同比-5.9%、-2.4pct、-2.4%。其中，二季度不含轻管理的成熟酒店RevPAR、OCC、ADR三项数据分别同比-6.1%、-2.3pct、-3.0%。分项目看，特许管理（-5.8%）RevPAR跌幅略好于直营店（-6.0%），轻管理（-4.5%）好于经济型酒店（-5.9%）和中高端（-6.2%）。
    上半年开店速度放缓，储备店结构有所改善。公司上半年新开店数606家，同比-8.73%。H1达成全年开店目标的37.86%。新开店中，标准管理酒店占300家，同比-20.63%；占比由56.9%降至49.5%。据公司公告，开店速度放缓主要是因为春节较晚、筹建周期延后，以及不同地区的市场表现有所分化。截至26H1，公司共有储备店1641家，其中标准管理酒店1211家，同比+4.6%，占储备店的73.8%，同比提升7.6pct。层级上，公司酒店质量不断提升，截至上半年如家3.0及以上产品占比由2025年末81.5%提升至85.3%。截至26H1，公司中高端酒店数量达2,348家，占酒店总数的29.3%；中高端酒店房量占比达42.3%，同比提升0.2pct，门店结构持续升级。公司继续增加标准管理酒店，并对现有门店进行升级，有望改善未来的门店质量，助推盈利质量持续提升。
    估值
    受收入结构变动影响，公司上半年收入小幅下降，但酒店管理收入增长，助推公司盈利结构改善，26H1利润仍保持增长。结合市场情况和公司数据，我们预测公司26-28年EPS为0.78/0.86/1.02元，对应市盈率15.3/14.0/11.8倍。公司经营韧性较好，我们维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争风险，加盟店管理风险，商旅出行需求恢复不达预期风险
    投资摘要

制冷剂价格中枢延续上行，含氟聚合物逐步放量

巨化股份(600160)
    公司发布2026年中报，26H1实现营收133.40亿元，同比+0.07%；归母净利润26.50亿元，同比+29.23%。其中26Q2实现营收73.22亿元，同比-2.77%，环比+21.68%；归母净利润14.77亿元，同比+18.94%，环比+25.94%。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司业绩稳健增长。26H1公司核心业务景气上行，结构调整持续深化，带动业绩稳健增长。26H1公司毛利率为34.03%（同比+5.31pct），净利率为22.32%（同比+5.25pct），期间费用率为7.77%（同比-1.25pct）。26Q2公司归母净利润同环比均实现增长，毛利率为33.74%（同比+4.78pct，环比-0.65pct），净利率为22.90%（同比+4.61pct，环比+1.28pct）。
    制冷剂产品价格中枢延续上升态势。根据百川盈孚，截至9月1日，制冷剂R32/R125/R134a/R22市场均价分别为6.45/5.50/6.45/2.25万元/吨，分别较今年年初+2.38%/+14.58%/+11.21%/+40.63%。根据公司中报以及2026年上半年度主要经营数据公告，26H1公司制冷剂收入67.46亿元（同比+10.01%），毛利率55.29%（同比+4.93pct），外销量15.60万吨（同比+0.91%），产品均价4.55万元/吨（同比+15.62%）。氟制冷剂产品因价格上升增利9.17亿元，为核心增利来源；减销减利2.72亿元，主要系配额制下公司主动优化配额使用节奏、提升产品均价所致。公司拥有齐全的制冷剂产品矩阵，同时拥有新型含氟冷媒（氢氟醚D系列、全氟聚醚JHT系列，列入含氟精细化学品统计）、碳氢制冷剂产品（3.5万吨/年产能）以及系列混配制冷剂；26H1全资子公司衢化氟化公司1万吨/年R1234yf扩能技改项目投料试车，现运营的两套主流HFOs生产装置产能达15,500吨/年，甘肃巨化在建2万吨H-R1234yf、拟建1.5万吨T-R1234yf装置，建成后可完善制冷剂产品矩阵，适应未来制冷剂升级迭代，精准匹配不同场景环保替代需求。
    含氟聚合物、含氟精细化学品快速发展。根据公司中报以及2026年上半年度主要经营数据公告，26H1公司含氟聚合物材料收入11.62亿元（同比+32.31%），毛利率5.14%（同比+0.74pct），外销量2.66万吨（同比+16.11%），产品均价4.37万元/吨（同比+13.95%）。受益于原料端成本推动及高端化产品放量，26H1含氟聚合物销量与均价均实现同比两位数增长。公司PFA、TFE、HFP、VDF、PTFE、FEP、FKM、PVDF、ETFE总产能行业领先，同时具有齐全的氟聚合物单体；随着本埠全氟磺酸树脂等项目和甘肃巨化高性能氟氯新材料一体化项目的建设，公司氟聚合物国内行业龙头地位进一步稳固。26H1公司含氟精细化学品收入2.84亿元（同比+52.81%），毛利率8.88%（同比+1.98pct），外销量0.42万吨（同比+41.64%），产品均价6.80万元/吨（同比+7.88%，价格随原料端传导同比回升）。公司子公司飞源化工三氟系列精细材料产能居于国内前列；此外，近年来公司开发出全氟聚醚、氢氟醚等系列氟化液产品，广泛应用于半导体制造、精密清洗，也是数据中心及新能源领域热管理介质选择之一，市场前景广阔。
    估值
    公司核心业务氟化工处国内龙头地位，维持盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为55.90/67.48/77.63亿元，每股收益分别为2.07/2.50/2.88元，对应PE分别为18.3/15.2/13.2倍。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    重要原材料、能源价格上行风险，产业政策风险，氟制冷剂产品升级换代风险，全球贸易政策重大变动风险。

利润同比显著改善，海外亏损收窄

锦江酒店(600754)
    公司发布2026年上半年报告，公司26H1实现营业收入68.01亿元，同比增长4.21%；实现归母净利润5.45亿元，同比增长47.05%。H1公司大陆境内收入同比增长6.45%、境外收入同比下降0.94%。公司加强成本控制并持续优化资本结构，财务费用同比下降，带动利润表现改善。海外业务在数轮调改下经营效率提升，亏损有所收窄，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    26H1收入和利润双增，利润改善较明显。2026年上半年公司营收68.01亿元，同比+4.21%；实现归母净利润5.45亿元，同比+47.05%；实现扣非归母净利润5.93亿元，同比+45.16%。其中Q2单季度营收36.81亿元；归母净利润4.08亿元；扣非归母净利润4.41亿元，分别同比+2.67%、+21.98%、+15.38%，整体来看，上半年利润同比增速高于营收。
    境内酒店表现较稳，海外亏损同比收窄。2026H1，公司境内全服务酒店业务/境内有限服务酒店/境外有限服务酒店合并营业收入分别同比-0.89%/+6.65%/-0.94%。1）境内经营数据上，26H1公司境内有限服务型酒店RevPAR为146.66元/间，同比+0.46%；ADR、OCC分别为229.44元、63.92%，同比分别-0.74%、+0.76pct。2）海外方面，上半年营业收入2.29亿欧元，同比-3.21%，归母净亏损3782万欧元，同比减亏733万欧元。海外酒店26H1平均RevPAR同比下滑4.98%，ADR、OCC分别同比-3.31%、-1.00pct；公司上半年海外业务调改持续推进，卢浮集团已通过战略性推出法国荷兰等经营不佳门店、推进老旧酒店翻新、对部分酒店推行管理外包、梳理总部职能降本增效等方法持续夯实业务，实现财务上的减亏。
    门店数量继续增长，存量门店同步升级。公司2026年上半年已新开649家、退出377家，净增272家，开店目标已达成全年目标的54%。开业酒店中有限服务型酒店新开业619家、退出374家，净增245家。截至2026年6月30日，已经开业的酒店合计达到14404家，酒店客房总数达到1393,084间。存量门店方面，公司上半年完成381家加盟酒店升级，直营酒店同比减亏超过1亿元。
    估值
    公司上半年收入和利润均保持增长，境内有限服务型酒店表现改善，海外业务亏损有所收窄。考虑到公司当前实际经营情况逐步改善，但市场仍承压，我们维持盈利预测，26-27年EPS为1.07/1.27元，对应市盈率为18.3/15.4倍，并预测28年EPS为1.41元，对应市盈率为13.9倍。公司26H1收入稳增，利润改善明显，结合行业环境表现，我们仍维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧风险、扩张受阻风险、汇率变动风险。

上半年归母净利润同比增长，业务结构多元发展

格林美(002340)
    公司发布2026年半年度报告，实现归母净利润10.76亿元，同比增长34.68%。公司关键金属回收放量、动力电池回收与正极材料结构优化推进，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年归母净利润10.76亿元，同比增长34.68%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入179.87亿元，同比增长2.43%；归母净利润10.76亿元，同比增长34.68%；扣非归母净利润4.79亿元，同比下降32.50%。根据半年报数据计算，第二季度实现营业收入80.05亿元，同比下降0.74%，环比下降19.80%；归母净利润5.54亿元，同比增长92.41%，环比增长6.00%；扣非归母净利润0.03亿元，同比下降98.74%，环比下降99.30%。
    业务结构多元发展：根据中报，上半年镍资源（MHP、镍板）收入33.82亿元，同比增长22.48%，毛利率14.61%；钨资源回收利用收入27.68亿元，同比增长162.37%；动力电池综合利用收入8.43亿元，同比增长56.63%；三元前驱体收入48.71亿元，同比下降28.32%，毛利率14.56%；正极材料收入18.06亿元，同比增长41.67%。综合毛利率13.53%，较上年同期12.48%提升1.05个百分点。
    印尼镍资源与固态材料卡位持续：根据中报，公司在印尼已建成15.00万金吨/年镍钴中间品（MHP）产能（控股9.00万金吨、参股6.00万金吨），位居全球MHP一级镍产能前列。投资者关系活动记录披露，固态电池用高镍、超高镍及富锂锰基正极材料均有技术布局并实现吨级以上出货；规划到2028年实现21.60万金吨镍资源（含参股）出货，2026年动力电池回收量目标超过8.00万吨。海外资源与循环技术壁垒有望支撑中长期成长。
    估值
    结合公司公告，考虑到镍项目原料价格上涨，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至0.37/0.51/0.71元（原预测2026-2028年摊薄每股收益为0.47/0.63/-元），对应市盈率17.2/12.6/9.1倍，考虑镍项目未来盈利有望回升，公司多元业务布局中长期成长空间较大，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    新能源汽车产业政策不达预期，新能源汽车产品力不达预期，产业链需求不达预期，原料价格波动超预期，产能建设不达预期，技术迭代风险。

上半年营收同比增长，毛利率同比提升

寒锐钴业(300618)
    公司发布2026年半年度报告，实现营业收入39.07亿元，同比增长23.32%；归母净利润0.99亿元，同比下降22.50%。公司铜产品放量、扣非归母净利润改善，印尼镍项目持续推进，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年营业收入39.07亿元，同比增长23.32%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入39.07亿元，同比增长23.32%；归母净利润0.99亿元，同比下降22.50%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长44.56%。根据半年报数据计算，第二季度实现营业收入20.42亿元，同比增长22.53%，环比增长9.52%；归母净利润0.34亿元，同比下降59.85%，环比下降47.66%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下降14.77%，环比下降13.06%。
    产品结构分化，钴毛利率维持较高水平：2026年上半年，钴产品收入11.71亿元，同比下降7.99%，毛利率42.41%；铜产品收入23.80亿元，同比增长29.12%，毛利率4.62%；镍产品收入2.99亿元，毛利率9.19%。综合毛利率16.64%，较上年同期12.47%提升4.17个百分点。
    钴铜全产业链稳固，印尼镍布局稳步推进：公司深耕“资源+冶炼+材料”，以钴、铜为核心并拓展电积镍、钴酸锂等，刚果（金）资源与电积铜产线持续支撑供给；报告期内稳步推进“年产2万吨镍金属量富氧连续吹炼高冰镍项目”，完善镍资源布局，构建“钴-铜-镍”多元格局。随着镍项目建设推进与钴铜价格及加工利润修复，中长期一体化优势有望逐步体现。
    估值
    在当前股本下，考虑到原料价格上涨、海外项目产能仍处于爬坡阶段以及财务费用上升，结合公司中报，我们将公司2026-2028年的预测每股盈利调整至0.79/1.15/1.44元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为1.30/1.65/-元），对应市盈率42.7/29.3/23.4倍；考虑到公司海外项目产能爬坡完成后利润逐步释放，铜钴镍多元业务布局有望平滑周期波动，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    新能源汽车需求不达预期；全球钴矿开采投放超预期；价格竞争超预期；技术迭代风险；海外经营与汇率风险。

创新转型稳步推进，加码AI打开成长空间

阳光诺和(688621)
    公司公布2026年半年报，2026H1实现营业收入4.26亿元，同比下降27.81%；归母净利润-0.24亿元，同比下降118.79%；扣非归母净利润-0.25亿元，同比下降120.95%；考虑到公司持续推进创新转型，核心品种进入收获期，在研管线储备丰富，随着后续临床推进以及相关BD合作落地，未来有望逐步转化贡献收入，公司业绩有望实现稳健增长。首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    业绩阶段性承压，股份支付及减值损失抬升费用。2026H1公司实现营业收入4.26亿元，同比下降27.81%；归母净利润-0.24亿元，同比下降118.79%；扣非归母净利润-0.25亿元，同比下降120.95%。2026H1毛利率为49.19%，同比下降2.44个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为5.00%、18.35%、20.54%和1.59%，同比分别提升2.00、9.69、7.62和0.54个百分点。收入下降叠加费用投入增加，导致当期盈利承压。单季度来看，2026Q2实现营业收入2.29亿元，同比下降36.28%；归母净利润-0.45亿元，同比下降144.92%；扣非归母净利润-0.44亿元，同比下降144.66%。2026Q2毛利率为49.06%，同比下降5.82个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为4.73%、16.35%、22.72%和1.57%，同比分别
    提升2.08、8.89、12.00和0.51个百分点。2026H1公司确认股份支付费用2,895.41万元，管理费用同比增长万元、资产减值损失53.03%，主要受股权激励费用影响。此外，公司确认信用减值损失3,841.49
    2,663.71万元，两项合计6,505.21万元，进一步拖累当期利润。
    主动收缩剥离低效业务，BD业务收益呈现阶段性波动。分业务来看，药学研究服务、临床试验及生物分析服务、创新药及改良型新药研发服务分别实现收入1.80亿元、1.58亿元和0.82亿元，权益分成收
    入504.70万元。传统CRO主业收入呈收缩态势，外部方面，随着国内药品集中采购政策常态化推进，医药行业市场竞争持续加剧；内部方面，公司基于中长期战略考量，持续优化整体业务结构，主动收缩、
    剥离低毛利、低效益业务及项目，药学业务订单量和收入同比下降。创新药业务方面，对外授权（BD）年上半年受研
    业务收益呈现阶段性波动，2025发推进节奏及收益确认时点影响，未形成规模化授权合作收益入账。年上半年公司大额创新药授权项目收益集中兑现，2026
    核心创新药临床稳步推进，对外授权推动成果转化。2026年上半年公司已构建三十余项拥有完全自主知识产权的1类新药在研管线。临床进展方面，核心品种稳步推进，STC007镇痛适应症II期临床已达成预期目标，III期临床正在推进，瘙痒适应症处于II期临床；STC008处于I期临床，STC009临床试验申
    请已获批准。小核酸药物ABA001及与艺妙神州合作研发的CAR-T产品ZM001均处于I期临床，持续瘙痒适应症相关权益转让予丰富管线布局。对外授权方面，研发管线临床价值逐步落地兑现，STC007
    信立泰，协议约定首付款及研发里程碑款合计最高不超过1.25亿元，销售里程碑款累计最高不超过7.25
    亿元。截至公司半年报披露日，STC007镇痛及瘙痒适应症、STC008均已完成对外授权，后续里程碑收益兑现仍取决于研发、获批及销售等条件，未来随着公司研发管线的阶段性突破，公司有望逐步兑现相
    关里程碑收入。
    研发投入持续加码，AI赋能构筑差异化壁垒。2026H1公司研发投入8,752.89万元，同比增长14.76%，自研方面，公司持续加大研发投入。AI制药方面，公司已形成“自研平台+外部合作”的双轮驱动格局。
    建立了融合计算机辅助药物发现（CADD）技术与AI分子发现能力的iCVETide多肽新药发现平台，以及BiMTtidePDC开发平台，掌握多肽偶联药物的靶向多肽序列、连接子类别及连接位点等关键技术。iCVETide平台已实现智能分子设计、高效虚拟筛选与全链条开发的三大突破—可精准预测多肽二级构象与靶点结合效果，覆盖肿瘤、代谢疾病等七大治疗领域的十万级分子库，从立项至PCC周期大幅提效，
    目前已支撑3项临床阶段管线及10余项临床前项目。外部合作方面，公司持续推进AI药物研发及产学研合作，并与多方建立合作：一是公司与华为云共同开发基于盘古大模型的多肽分子发现平台，借
    AI
    助AIDD技术提升多肽分子发现与结构优化能力；二是公司与深药科技（苏州）有限公司达成合作，围
    绕纳米靶向抗体发现与改造、治疗及靶向环肽设计、RNA靶向小分子化合物发现、多靶点小分子药物发现及递送系统等方向开展协同研发，合力推动药物研发由概念验证落地为实际管线产出，加速更多
    AI
    高成药性候选分子推进至临床阶段并实现商业化；三是与北京大学医学部共建“北大医学-阳光诺和创新药物联合实验室”，聚焦细胞治疗、基因治疗及人工智能技术挖掘临床数据等前沿方向。随着公司在
    AI制药领域布局持续完善，有望持续降低研发成本、缩短研发周期，加速创新管线的临床推进与对外授权转化。
    投资建议
    我们预计2026-2028年阳光诺和归母净利润分别为2.21/2.58/2.96亿元，P/E分别为35.7/30.6/26.7倍。考
    虑到公司持续推进创新转型，核心品种进入收获期，在研管线储备丰富，随着后续临床推进以及相关BD合作落地，未来有望逐步转化贡献收入，公司业绩有望实现稳健增长。首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    创新药研发及商业化不及预期风险、BD里程碑收益兑现不及预期风险、临床CRO订单不及预期风险、行业政策变化及市场竞争风险。

收入维持高增，零部件业务增长亮眼

江丰电子(300666)
    公司发布2026年中报，上半年实现营业总收入27.37亿元，同比增长30.68%；归母净利润5.40亿元，同比增长113.61%；扣非归母净利润2.06亿元，同比增长17.15%。其中，第二季度营收14.32亿元，同比增长30.85%，环比增长9.67%；归母净利润3.30亿元，同比增长245.73%，环比增长57.31%。看好公司在超高纯金属靶材的领先地位及精密零部件业务的成长性，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    半导体行业需求扩容，靶材、零部件收入均维持高增。根据WSTS预测，2026年全球存储器市场预计同比增长249.5%至8039亿美元，逻辑芯片市场预计同比增长37.3%至4114亿美元。2026H1公司收入同比增长30.68%至27.37亿元，其中第二季度收入14.32亿元，同比增长30.85%，环比增长9.67%。超高纯金属溅射靶材方面，受益于先进制程演进及前沿领域需求大幅提升，2026年上半年收入同比增长26.08%至16.71亿元，毛利率小幅下降1.49pct至31.77%，上半年上游金属原料价格波动较大，成本有望在下半年顺利传导。精密零部件方面，产品线迅速拓展，新品加速放量，上半年收入同比增长40.59%至6.45亿元，毛利率同比提升0.32pct至23.97%。
    盈利能力保持稳定，研发费用维持高增长。2026年上半年公司毛利率为30.21%，同比提升0.48pct。公司加大研发投入，上半年研发费用同比提升33.59%至1.59亿元。财务费用率同比增长1.23pct至2.72%，其中汇率变动导致汇兑损失同比增加0.30亿元。非经常性项目方面，上半年产生投资收益2.97亿元，主要来自转让联营企业部分股权及长期股权投资收益。由于计提存货跌价准备，产生资产减值损失1.30亿元。综合来看，2026H1公司净利率同比提升6.14pct至17.26%。
    公司壁垒深筑，在建项目打开长期成长空间。逻辑及存储芯片产能扩张、技术迭代带动下游材料、设备需求快速增长，公司凭借技术、产品、市场地位等优势，有望充分受益于下游发展。此外，公司充分利用靶材与零部件业务的协同，加快推进静电吸盘、脆性材料、Shower head等项目的建设和扩产，拓宽零部件产品线，打造收入、业绩增长的第二曲线。截至2026年中报，公司黄湖靶材智能工厂所涉厂房已按计划建成，部分车间完成交付，车间智能化立体仓储、柔性自动化单元线、数字化生命周期系统集成等核心模块已完成单体测试，同时韩国江丰靶材工厂主体工程已投入建设，未来增长动能强劲。
    估值
    公司溅射靶材高端产品及半导体精密零部件业务进展顺利，有望充分受益于全球半导体景气周期，我们上调2026-2028年预测归母净利润为9.54亿元、11.71亿元、15.96亿元，对应PE分别为65.8倍、53.6倍、39.3倍。看好公司在超高纯金属靶材的领先地位及精密零部件业务的成长性，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    竞争加剧导致毛利率下降；国际贸易政策变化；新项目建设进度不及预期。

国内业务企稳复苏，海外业务快速增长

迈瑞医疗(300760)
    公司公布2026年半年报，2026H1实现营业收入177.47亿元，同比增长6.00%；归母净利润47.97亿元，同比下降5.37%；扣非归母净利润47.85亿元，同比下降3.32%。公司海外业务保持较快增长，国内业务企稳复苏，新兴业务逐步成长为重要增长引擎，公司业绩有望实现快速增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    海外业务保持较快增长，预计国内业务全年有望实现正增长。2026H1公司实现营业收入177.47亿元，同比增长6.00%；归母净利润47.97亿元，同比下降5.37%；扣非归母净利润47.85亿元，同比下降3.32%；2026H1毛利率为60.83%，同比下降0.84个百分点。海外业务方面，2026H1公司国际业务实现收入94.71亿元，同比增长13.67%；若以美元口径计算，同比增长18.42%，国际业务收入占公司整体收入的比重达到53%。分区域来看，欧洲市场在过去两年快速增长的高基数上同比增长近25%，拉美和亚太市场分别增长近20%和17%。整体来看，公司国际业务保持较快增长，欧洲、拉美及亚太市场成为主要增长动力。国内业务方面，2026H1实现营收82.76亿元，同比下降1.61%，设备行业仍处于弱复苏阶段，公司体外诊断市场占有率稳步提升。国内新兴业务保持较快增长，占国内收入的比重约24%，与体外诊断业务合计占比超过七成，成为国内业务的重要增长驱动。公司预计2026年全年国内业务有望实现正增长。单季度来看，2026Q2实现营业收入93.95亿元，同比增长10.45%；归母净利润24.67亿元，同比增长1.10%；扣非归母净利润24.88亿元，同比增长2.88%；经营活动产生的现金流量净额34.96亿元，同比增长44.00%。2026Q2毛利率为59.91%，同比下降0.93个百分点；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.59%/3.75%/8.17%/1.51%，同比分别变动-1.06/-0.25/-1.70/+3.55pct。整体来看，公司二季度收入增长提速，上半年归母净利润受汇兑损益有所影响，剔除汇兑损益影响后，2026H1归母净利润同比增长7.22%，恢复稳健增长，业绩呈逐季改善趋势。
    新兴业务持续放量，微创外科和微创介入表现突出。2026H1公司新兴业务实现收入31.10亿元，同比增长19.59%，占公司收入的比重约18%。其中，微创外科和微创介入业务收入均同比增长约25%，国内微创外科耗材收入同比增长超过100%。2026上半年惠泰医疗国内电生理PFA手术累计完成7,200余例，已超过2025年全年水平，冠脉、外周产品线在国内市场的入院数量及签约渠道规模均实现双位数增长。随着产品布局完善及海内外市场渗透率提升，新兴业务有望成为公司长期增长的重要驱动。
    体外诊断市场份额提升，各产线国际业务增长韧性十足。2026H1公司体外诊断业务实现收入68.65亿元，同比增长9.58%，其中免疫业务增长超过15%，国际体外诊断业务增长超过20%。国际MT8000流水线装机12套，同比翻倍；国内新增订单超过260套、新增装机近200套，并上调全年新增订单目标。免疫、生化、凝血三大核心业务的国内平均市占率提升至近14%。生命信息与支持业务实现收入48.11亿元，同比下降0.11%，国际业务增长超过10%，国际收入占比提升至77%。医学影像业务实现收入28.36亿元，同比下降5.78%，国际收入占比提升至68%；超高端系列超声产品实现收入近5亿元，同比增长超过30%。
    数智化应用加快落地，持续拓展临床覆盖。截至2026年6月底，“瑞智生态”在国内累计装机医院达到1,400家，上半年新增项目超过140个；国际“瑞智联M-Connect”累计签单项目超过1,000个，上半年新增超过160个。瑞智重症决策辅助系统及启元重症医学大模型装机医院超过40家，瑞智围术期决策辅助系统及启元围术期医学大模型装机医院超过10家，数智化解决方案持续向更多临床场景渗透。
    投资建议
    考虑到公司外部行业环境仍处于调整期，叠加汇兑损益影响，我们调整公司盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为86.36/98.26/113.94亿元（原2026-2028年预测为94.50/113.07/130.45亿元）；对应EPS分别为7.13/8.11/9.40元，截止到9月3日收盘价，对应PE为23.5/20.7/17.8倍。公司海外业务保持较快增长，国内业务有望企稳复苏，新兴业务逐步成长为重要增长引擎，公司业绩有望实现快速增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    行业政策变化及产品降价风险，汇率波动风险，新产品研发不及预期风险，海外市场拓展及全球贸易摩擦风险。

上半年业绩稳健增长，AI端侧与储能布局提速

豪鹏科技(001283)
    公司发布2026年半年度报告，实现归母净利润1.23亿元，同比增长27.11%。公司消费电子电池向AI端侧升级，储能与机器人相关业务持续拓展，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年归母净利润1.23亿元，同比增长27.11%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入31.84亿元，同比增长15.25%；归母净利润1.23亿元，同比增长27.11%；扣非归母净利润1.00亿元，同比增长25.79%。根据半年报数据计算，第二季度实现营业收入18.31亿元，同比增长19.06%，环比增长35.33%；归母净利润0.83亿元，同比增长27.69%，环比增长106.82%；扣非归母净利润0.62亿元，同比增长13.43%，环比增长61.91%。
    消费电子基本盘稳健，储能成为第二增长曲线：2026年上半年，公司消费类应用场景新能源解决方案产品实现收入26.91亿元，占营业收入84.52%，同比增长10.22%；储能类应用场景新能源解决方案产品实现收入4.19亿元，同比增长66.17%。公司毛利率20.09%，较上年同期提升1.35个百分点。中报披露公司围绕“AI端侧电池+固态”战略，消费电子向AI PC、AI/AR眼镜等高附加值场景升级，并布局AIDC与机器人电池。
    机器人与固态技术前瞻卡位，海外产能稳步推进：公司公告披露的投资者关系活动记录显示，今年机器人相关业务有望贡献近亿元收入，并绑定头部客户；越南基地已实现PACK批量出货，第二个基地规划电芯产能、计划投资金额不超过7.60亿元；钢壳叠片扩产按“边建设、边安装、分线试产、逐步爬坡”方式推进。整体看，AI端侧、储能与机器人三条曲线并行，中长期成长空间有望逐步打开。
    估值
    结合公司公告，考虑到公司通过优化产品和客户结构，精益运营等措施推动营收增长和盈利能力提升，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至2.48/3.76/4.78元（原预测2026-2028摊薄每股收益为2.44/3.03/-元），对应市盈率19.5/12.8/10.1倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；产业政策不达预期；储能产品力不达预期。

上半年营收同比高增，盈利阶段性承压

中科电气(300035)
    公司发布2026年半年报，实现归母净利润1.47亿元。公司锂电材料满产高负荷运行，一体化产能与在建项目持续推进；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年归母净利润1.47亿元，同比下降46.03%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营收52.09亿元，同比增长44.19%；归母净利润1.47亿元，同比下降46.03%；扣非归母净利润1.44亿元，同比下降48.90%。根据半年报数据计算，2026年第二季度实现营收29.38亿元，同比增长45.78%，环比增长29.32%；归母净利润0.82亿元，同比下降40.28%，环比增长27.30%；扣非归母净利润0.82亿元，同比下降47.54%，环比增长32.06%。
    锂电材料高负荷生产：2026年上半年，公司负极材料板块实现营业收入49.73亿元，同比增长44.31%；实现负极材料出货量22.99万吨，同比增长46.43%。石墨类负极材料营收48.50亿元，同比增长44.84%；毛利率10.18%，同比下降10.65个百分点。锂电材料方面，报告披露产能为46.06万吨、在建产能35.00万吨，产量23.49万吨，产能利用率107.49%，产线维持满产高负荷运行。
    一体化扩产与海外基地建设持续推进：期末在建工程账面价值8.24亿元，较期初4.13亿元明显增加，主要投入包括云南中科星城厂房及石墨化/负极设备、贵安新区相关产线以及四川中科星城等项目建设。公司亦披露推进年产30万吨锂电池负极材料一体化等扩产安排，以提升石墨化自给与稳定供货能力。
    估值
    结合公司中报，考虑到负极行业竞争仍较激烈，产品价格持续处于博弈调整状态，我们将公司2026-2028年的预测每股盈利调整至0.55/1.22/1.78元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为1.17/1.46/-元），对应市盈率23.3/10.6/7.3倍；考虑到公司负极出货量以及营收保持较快增长，盈利能力修复后业绩具备较高增长弹性，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    原材料价格出现不利波动、新能源汽车产业政策不达预期、新能源汽车产品力不达预期、产业链需求不达预期，价格竞争超预期。

钴酸锂龙头地位巩固，动力正极销量较快增长

厦钨新能(688778)
    公司发布2026年半年度报告，实现营业收入144.88亿元，同比增长91.09%；归母净利润4.91亿元，同比增长46.62%。公司高电压钴酸锂与动力正极材料销量增长，循环回收布局延伸，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年营业收入144.88亿元，同比增长91.09%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入144.88亿元，同比增长91.09%；归母净利润4.91亿元，同比增长46.62%；扣非归母净利润4.88亿元，同比增长67.90%。根据半年报数据计算，第二季度实现营业收入79.03亿元，同比增长73.36%，环比增长20.01%；归母净利润2.71亿元，同比增长27.78%，环比增长23.17%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长50.60%，环比增长23.81%。
    钴酸锂逆势增销，动力正极材料放量：2026年上半年国内钴酸锂整体出货同比下降背景下，公司实现钴酸锂销量2.92万吨，同比增长1.46%，行业龙头地位持续巩固；动力电池正极材料（含三元、磷酸铁锂及其他）销量3.73万吨，同比增长17.08%。营收与利润增长主要系产品销量、售价同比增长。
    产品高端化与循环回收协同推进：公司巩固高电压钴酸锂、氢能材料领先地位，拓展高电压/高镍/高功率三元与水热法磷酸铁锂，并推进补锂材料商业化；通过收购海沧二次资源资产组及赣州豪鹏控制权、设立循环科技，延伸动力电池回收与综合利用，打通回收至前驱体、正极材料环节，中长期竞争力有望持续强化。
    估值
    结合公司中报，考虑到公司钴酸锂行业龙头地位持续巩固，动力电池正极材料销量同比较快增长，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至2.11/2.58/3.19元（原预测2026-2028年摊薄每股收益为1.86/2.26/-元），对应市盈率22.0/18.0/14.5倍；考虑到原材料价格波动和行业周期性，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期。

电池箔需求景气，上半年归母净利润同比高增

鼎胜新材(603876)
    公司发布2026年半年度报告，实现归母净利润4.80亿元，同比增长155.41%。公司新能源电池铝箔及涂炭铝箔产销提升带动盈利改善；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年上半年归母净利润4.80亿元，同比增长155.41%：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入154.66亿元，同比增长16.17%；归母净利润4.80亿元，同比增长155.41%；扣非归母净利润4.71亿元，同比增长171.81%。根据半年报数据计算，第二季度实现营业收入82.05亿元，同比增长19.66%，环比增长13.00%；归母净利润2.86亿元，同比增长178.79%，环比增长47.60%；扣非归母净利润2.78亿元，同比增长183.39%，环比增长43.32%。
    铝板带箔主业稳健，毛利率同比提升：铝板带箔业务实现收入152.59亿元，同比增长16.58%，毛利率11.25%，较上年同期8.81%提升2.44个百分点。经营活动产生的现金流量净额7.41亿元，同比改善明显。根据公司公告，附加值较高的新能源电池铝箔及涂炭铝箔下游需求持续旺盛，产销量分别较去年同期大幅提升，带动整体利润增长。
    动力与储能铝箔需求景气，产品结构持续优化：中报披露公司主要产品覆盖新能源电池箔、空调箔、单双零箔及铝板带等；行业层面，2026年上半年国内动力电池累计装车量335.60GWh、同比增长12.00%，全球锂电池储能系统出货量等亦保持较高增速，电池铝箔需求具备支撑。公司以销定产并覆盖主要动力电池客户，高附加值电池箔占比提升有望继续强化盈利质量。
    估值
    结合公司中报，考虑到电池箔需求旺盛，公司盈利能力提升，我们将公司2026-2028年的预测每股盈利调整至1.30/1.80/2.16元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为0.65/0.77/-元），对应市盈率15.6/11.2/9.3倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期。

各板块利润同比增长，经营业绩创同期新高

中国石油(601857)
    公司发布2026年中报，上半年实现营业总收入15274.91亿元，同比增长5.3%；归母净利润1039.36亿元，同比增长22.0%；扣非归母净利润1055.33亿元，同比增长23.7%。公司经营业绩维持高位，长期投资价值持续强化，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    油气产量结构优化，充分受益油价上行。2026年上半年，中东局势推动国际油价大幅上涨，布伦特原油均价较2025年同期上涨23.7%至87.60美元/桶。受益于油价上涨等因素，上半年公司油气和新能源分部实现营收4400.02亿元，同比增加3.5%，经营利润1004.48亿元，同比大幅提升15.3%。油气产量方面，2026H1公司原油油气当量产量921百万桶，同比下降0.3%，其中原油产量463百万桶，同比下降2.8%，海外原油产量受中东项目影响同比下降14.2%；可销售天然气产量27461亿立方英尺，同比增长2.3%。天然气占油气当量产量比重持续提升，产量结构进一步优化。价格方面，2026H1公司平均实现原油价格为76.53美元/桶，同比增长15.6%，同期单位油气操作成本为10.68美元/桶，同比上升5.3%。新能源业务加速发展，2026H1公司新获风光发电指标819万千瓦，风光发电量50.7亿千瓦时，同比增长37.3%，试点开展零碳工厂示范建设，注入二氧化碳量同比增长14.2%至137.3万吨。
    炼化业务转型向新向好，新材料产量快速增长。上半年炼化和新材料分部实现经营利润145.25亿元，同比增加34.69亿元。其中，炼油方面，上半年原油加工量同比下降5.6%至655.3百万桶，成品油产量同比下降8.8%至5434.6万吨，但炼油业务经营利润同比增加20.69亿元至117.33亿元，主要系炼油单位毛利增加；化工方面，化工商品产量同比增加6.7%至2131.8万吨，其中乙烯产量540.2万吨，同比增加20.8%，新材料产量268.8万吨，同比增加61.4%。公司加快推进炼化业务转型升级，新材料业务发展提速。2026H1独山子石化公司塔里木120万吨/年二期乙烯及配套绿色低碳示范工程完成中交，成为国内首个全链条绿色低碳乙烯工程；吉林石化公司千吨级高性能碳纤维项目开工建设；广西石化公司、大庆石化公司聚烯烃弹性体项目加快推进；大庆炼化公司生物法聚丙烯酰胺项目、华北石化公司生物航空煤油项目开工建设。
    销售板块盈利高增，大力发展充换电和LNG加注业务。公司努力扩大成品油国内市场份额，统筹优化国际贸易，积极发展车用LNG加注、电动汽车充换电、非油品销售业务，开拓新的效益增长点。2026H1销售板块实现营收12610.92亿元，同比增加7.8%，经营利润同比增加38.01亿元至113.63亿元，国际贸易业务毛利增加，车用LNG加注、充换电、非油等业务利润均有所增长。
    天然气销售量价齐升。2026H1公司天然气销售分部实现营业收入3194.86亿元，同比增加2.7%，经营利润240.87亿元，同比增加54.61亿元。上半年公司外销天然气（含LNG）1612.20亿立方米，同比增长3.9%，其中国内销售天然气1248.90亿立方米，同比增长1.1%。外销天然气（含LNG）平均实现价格为2.38元/立方米，同比提升1.7%。公司合理优化国产和进口天然气、长约和现货天然气资源结构，努力控制采购成本；进一步优化销售流向和用户结构，国内市场份额较上年同期增加1个百分点，在高端市场销售增量占比超过50%，对发电、工业用户销售量保持增长；持续完善终端销售网络建设，不断提升服务质量和创效能力。
    资本性支出维持高位，重视股东回报。202H1公司资本性支出为750.15亿元，同比增长16.62%，其中油气和新能源、炼油化工和新材料分部资本开支分别为544.10亿元、165.66亿元，分别同比增长9.86%、30.95%。公司发布半年度利润分配方案，拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.26元（含税），合计派发现金红利人民币475.85亿元（含税），对应分红比率45.8%。
    估值
    维持2026-2028年盈利预测，预计分别实现归母净利润1821.58亿元、1825.75亿元、1838.44亿元，对应市盈率为11.3倍、11.2倍、11.2倍，公司油气资产盈利能力提升，能源央企战略价值凸显，股东回报持续稳定，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    国际油价剧烈波动风险、环保政策变化或自然灾害等因素导致生产装置异常，人员操作失误带来的安全生产风险、全球经济低迷等。
    投资摘要

26Q2业绩增长明显，新产品有望放量

爱科赛博(688719)
    公司发布2026年中报，上半年实现盈利-0.17亿元，2026Q2业绩环比提升104.19%。公司积极布局新兴领域，未来业绩有望快速增长。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年二季度业绩环比提升明显：公司发布2026年中报，上半年实现营收4.15亿元，同比下滑7.20%；实现盈利-0.17亿元，实现扣非盈利-0.21亿元。其中，2026Q2实现营收2.56亿元，同比下滑20.05%，环比提升60.54%；实现盈利73.65万元，同比下滑78.11%，环比提升104.19%。
    精密测试电源关键指标达到国际一线水平：在精密测试电源方面，公司产品的输出精度、动态响应时间及功率密度等关键指标达到AMETEK等国际一线品牌的水平，是行业内少数掌握交流源载一体相关技术的企业之一。上半年，公司精密测试电源实现收入2.86亿元，实现毛利率43.08%，同比提升11.74个百分点。
    特种电源有望放量：公司是国内少数几家掌握加速器磁铁电源关键技术的企业之一，为国家重大科研基础设施提供加速器系统关键环节的磁铁电源或作为电源总包商。公司持续多年跟进并参与中国环流二号及ESAT等基于托卡马克技术路线的可控核聚变装置，中标中国环流三号的RMP电源升级项目和BEST装置的内真空室快控电源项目。未来，随着可控核聚变等项目逐步落地，特种电源业务有望贡献业绩。
    积极布局新兴领域：面向AI数据中心等领域，公司发布PRL系列高动态回馈负载系列产品，推出业界首套MW级电源高动态可回馈测试平台；在半导体工业电源领域，公司持续攻克底层技术，完成高深宽比等先进制程工艺电源的技术验证，已推出SRP系列射频电源，并与头部客户进行技术对接。随着新兴领域技术和市场不断成熟，有望贡献业绩。
    估值
    结合公司中报业绩，考虑公司研发费用支出较大，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至0.43/0.89/1.56元（原预测2026-2028年摊薄每股收益为1.06/1.35/-元），对应市盈率118.4/56.8/32.4倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料价格风险；产品技术研发进展不达预期；产业进展不达预期；产业投资强度不达预期，国际贸易摩擦风险。

公司经营稳健，2季度业绩环比修复

今世缘(603369)
    今世缘公告2026年半年报业绩。1H26公司营收、归母净利分别为64.4、20.8亿元，同比分别-7.4%、-6.6%，其中2Q26公司营收21.1亿元，同比+14.1%，归母净利7.0亿元，同比+19.2%。截至2季度末，公司合同负债8.4亿元，环比1季度末减少7.2亿元，去年同期增加0.6亿元。在去年同期低基数下，2Q26公司业绩实现双位数增长。当前白酒行业仍处于磨底期，公司业绩表现好于行业，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    低基数下报表业绩实现修复，特A类产品表现较优。2Q26公司营收21.1亿元，同比+14.1%，在去年同期低基数下，公司业绩实现双位数增长，整体表现优于行业。根据公司投资者交流，2季度为行业淡季，公司动销、出货匹配度总体正常，同比去年有所改善。（1）分产品来看，公司300元以上、100-300元、100元以内价格带产品，2Q26营收同比增速分别为+13.6%、+17.3%、+28.4%，营收占比分别为61.4%、32.3%、8.8%，同比-0.3pct、+0.9pct、+1.0pct，产品结构相对稳定。受禁酒令及外部消费环境变化影响，高端消费场景收缩，价格带较高的V系列及国缘四开等产品增速放缓，但百元及百元以内大众价格带表现具有一定的韧性，其中国缘淡雅产品在百元价格实现持续放量，表现稳健。（2）分不同区域来看，2Q26省内营收19.4亿元，同比+15.2%；省外营收2.32亿元，同比+21.7%，营收占比11.0%，同比+0.7pct。公司对于省内市场持续深化精耕，基本盘南京、淮安大区表现稳健，苏中、盐城大区延续较好的发展势能，营收占比同比持续提升。（3）截至2季度末，公司经销商合计1465家，环比1季度末净增74家，其中省内、省外分别环比1季度末增加27家、47家。公司在对省内渠道精耕细作的基础上，稳步拓展省外市场，省外招商持续推进。
    2Q26公司毛利率同比提升0.8pct至73.6%，产品结构变化对毛利率整体影响有限，2季度费用率同比下降，整体盈利能力稳健。（1）2Q26公司毛利率为73.6%，同比提升0.8pct。从公司产品结构来看，高价格带产品占比下移，但公司毛利率受影响有限。根据公司投资者交流，低价位产品的费销率较低以及公司注重成本管理，即使产品结构发生变化，但公司整体盈利表现稳健。（2）费用率方面来看，2Q26公司期间费用率同比降5.2pct，其中销售费用率、管理费用率同比分别降5.1pct、1.3pct。江苏省内竞争激烈，但价格战趋缓，上半年公司综合促销费用同比下降17.6%。2Q26公司财务费用受利率变化影响同比+1.1pct，税金及附加比率同比基本持平。（3）2Q26公司销售收现18.1亿元，同比-10.7%，截至2季度末，合同负债8.4亿元，环比1季度末减少7.2亿元，较去年同期增加2.4亿元。综上，2Q26公司归母净利率同比提升1.4pct至33.0%。
    估值
    白酒行业当前仍处于磨底期，公司业绩表现优于行业整体。作为苏酒龙头之一，公司省内势能不减，百元价格带核心单品持续放量。考虑到需求环境恢复仍需时间，结合公司中报业绩，我们小幅调整此前盈利预测，预计2026至2028年公司营收分别为102.1亿元、106.7亿元、114.1亿元，同比增速分别为+0.3%、+4.5%、+6.9%，归母净利分别为25.8亿元、28.0亿元、29.8亿元，同比增速分别为-0.8%、+8.3%、+6.5%。当前市值对应PE分别为13.7X、12.6X、11.9X，维持买入评级。评级面临的主要风险
    宏观经济下行风险，需求端复苏较慢。省内受竞品挤压，行业竞争加剧。省外开拓不及预期。渠道库存超预期。

利润有所承压，国际化业务持续提速

三友医疗(688085)
    公司公布2026年半年报，2026H1实现营业收入2.74亿元，同比增长9.71%；归母净利润0.28亿元，同比下降24.18%；扣非归母净利润0.14亿元，同比下降45.24%；2026Q2实现营业收入1.50亿元，同比增长12.85%；归母净利润0.21亿元，同比下降12.96%；扣非归母净利润0.13亿元，同比下降12.59%。公司海外业务持续快速增长，手术机器人取得积极进展，同时布局细胞疗法业务打开成长空间，我们持续看好公司的长期发展，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司营收稳健增长，短期因素影响表观利润。2026H1公司实现营业收入2.74亿元，同比增长9.71%，主要得益于终端医院及渠道进一步拓展带来的脊柱业务增长，以及法国Implanet公司收入增加。2026H1公司归母净利润为0.28亿元，同比下降24.18%；扣非归母净利润为0.14亿元，同比下降45.24%。利润下降主要受到股份支付费用、资产及信用减值损失和汇兑损失影响。剔除上述因素后，公司归母净利润为0.63亿元，同比增长41.58%。2026H1公司经营活动产生的现金流量净额为803.59万元，上年同期为-807.05万元，经营现金流明显改善。单季度来看，2026Q2实现营业收入1.50亿元，同比增长12.85%；归母净利润0.21亿元，同比下降12.96%；扣非归母净利润0.13亿元，同比下降12.59%；2026Q2毛利率为76.82%，环比提升4.04个百分点，环比改善趋势明显。
    水木天蓬保持增长，超声骨刀有望提升市场覆盖率。2026H1水木天蓬业务单体合并层面实现营业收入7,450.64万元，实现扣非归母净利润2,590.48万元，在上年同期高基数基础上仍实现一定增长。2026年1月，国家医保局印发《手术与治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，为相关耗材入院提供政策支持。随着各省市逐步落实相关政策，超声骨刀产品有望在物价及医保尚未覆盖的区域实现收费，进一步提升超声骨刀耗材的覆盖率。
    海外业务实现快速增长，美国市场表现突出。2026H1法国Implanet实现营业收入713.40万欧元，同比增长22.81%，其中美国市场收入同比增长54.42%；2026Q2Implanet收入同比增长27.02%、环比增长35.45%。水木天蓬超声骨刀系列产品和Zeus脊柱内固定系统成为国际化业务的重要增长引擎。报告期内，Implanet的SWINGO-3D腰椎椎间融合系统获得美国FDA510(k)认证，可与JSS脊柱钉棒系统形成产品协同，进一步补充公司的国际产品线。
    手术机器人临床试验取得进展，前瞻布局椎间盘细胞治疗。2026年3月，春风化雨自主研发并已通过国家药监局创新通道审批的三臂脊柱手术人形机器人完成全球首次注册临床试验入组，目前已在国内三家三甲医院开展临床试验。2026年7月，Implanet与法国亚眠-皮卡第大学医疗中心建立科研临床合作，共同开展手术机器人临床评估及欧盟CE认证，并已在欧洲完成首台设备装机。此外，公司以自有资金2,000万元增资椎元医学，布局通过创新细胞疗法修复椎间盘退变，进一步拓展骨科业务范围。
    估值
    受股份支付费用、资产及信用减值损失和汇兑损失影响，我们调整公司盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为0.92/1.58/2.23亿元（原26-28年预测为1.13/2.04/2.86亿元），对应EPS分别为0.25/0.43/0.61元，当前股价对应PE分别为52.6/30.4/21.6x。考虑到公司海外业务持续快速增长，手术机器人取得积极进展，同时布局细胞疗法业务打开成长空间，我们持续看好公司的长期发展，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品研发或市场推广不及预期；行业政策变化风险；海外市场拓展及产品注册进度不及预期；手术机器人临床试验和商业化进展不及预期。

硅片景气度触底，看好2026下半年价格改善

沪硅产业(688126)
    公司发布2026年中报，上半年实现营业总收入23.17亿元，同比增长36.51%；归母净利润-9.65亿元，同比降低163.32%；扣非归母净利润-9.58亿元，同比降低99.08%。其中，第二季度营收12.33亿元，同比增长37.68%，环比增长13.79%；归母净利润-4.82亿元，同比降低205.08%，环比增长0.21%。公司收入增长明显，产能扩张持续推进，未来随行业景气度回暖，规模优势有望凸显，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    硅片需求整体向好，但价格仍待改善，300mm大硅片销量增长亮眼。根据SEMI数据，2026年一季度全球半导体硅片出货量同比增长13.1%至3275百万平方英寸，需求呈现分化，AI先进逻辑、HBM存储等领域对300mm高端硅片需求持续火爆，但智能手机、PC等需求恢复相对有限。2026年上半年公司收入同比增长36.51%至23.17亿元，300mm硅片方面，截至2026年中报，上海、太原两地产能合计达100万片/月，太原工厂持续推进产品认证工作，正片率及正片销售数量快速提高，上半年公司300mm硅片销量同比增幅超90%，但由于价格仍处于阶段性低位，收入同比增长不足60%；200mm及以下硅片方面，抛光片、外延片合计产能超过50万片/月，SOI硅片产能超过6.5万片/月，上半年销量同比增长约16%，受价格影响，收入同比增长不足5%；受托加工业务方面，上半年收入同比下降约22%。
    毛利率有所改善，研发投入加码，汇兑、存货减值等加剧亏损。上半年公司毛利率为-8.34%，同比改善4.76pct。公司坚持对300mm硅片及300mm SOI硅片的研发投入，重点加码新能源汽车、人工智能、硅光通信、射频滤波器、高端传感器等新兴高景气赛道，上半年研发费用同比增长1.03亿元，研发费用率同比提升2.01pct至11.17%。受汇率变动影响，上半年财务费用同比增加2.02亿元。此外，由于以前年度高成本库存减值，公司形成资产减值损失约1.2亿元。综合来看，2026H1公司净利率为-44.43%，同比降低13.83pct。
    AI带动半导体需求旺盛，2026年下半年硅片价格有望回到上升通道。根据WSTS预测，2026年全球存储器市场预计同比增长249.5%至8039亿美元，逻辑芯片市场预计同比增长37.3%至4114亿美元，AI应用是本轮增长的核心驱动。公司在产能规模、客户认证及研发创新等方面的布局持续推进，300mm硅片已实现逻辑、存储工艺全覆盖、国内主要客户全覆盖、下游应用场景全覆盖，至2026年底产能将进一步扩增至120万片/月，子公司芬兰Okmetic在芬兰万塔的200mm半导体特色硅片扩产项目将在2026年下半年逐步释放产能，巩固其在高端细分领域的市场地位。2026年上半年国内硅片市场价格逐步企稳回暖，公司结合细分产品规格、应用领域及客户合作情况，有序开展价格优化与业务磋商，预计相关红利将在2026年下半年逐步释放。
    增资加码300mm硅片产能升级，产能优势进一步提升。6月19日，公司公告拟与国盛集团共同对全资子公司上海新昇进行增资，合计出资114.48亿元，用于集成电路用300mm硅片产能升级项目。本次增资进一步加快300mm半导体硅片的产能建设和技术能力提升，加速高端产能落地与技术迭代，为进一步提升公司市场份额、巩固国内领先地位扩大优势。
    估值
    硅片价格处于阶段性低位，调整公司2026-2028年收入预测为53.22亿元、68.76亿元、78.06亿元，归母净利润预测为-7.91亿元、-4.10亿元、-2.47亿元。当前市值，对应公司2026-2028年市销率分别为15.2倍、11.8倍、10.4倍。看好公司在大硅片领域的产能及研发优势，有望受益于行业景气度提升带来的价格修复，维持增持评级。评级面临的主要风险
    竞争加剧导致毛利率下降；国际贸易政策变化；新项目建设进度不及预期。

Q2业绩环比高增，创新业务加速落地

德赛西威(002920)
    公司近日发布2026年半年报。2026H1公司实现营收149.01亿元，同增1.75%；归母净利12.45亿元，同增1.81%；扣非归母净利12.25亿元，同增6.32%。公司产品结构与客户定点持续升级，中长期成长曲线清晰，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    费用管控见效，2026Q2业绩环比提升。分季度来看，2026Q2公司营收84.06亿元，同增7.05%，环比增长29.42%；归母净利7.83亿元，同增22.31%，环比增长69.70%。盈利能力方面，2026H1公司毛利率为19.08%，同减1.25pct；其中2026Q2毛利率为19.45%，同减0.71pct。2026H1公司归母净利率为8.35%，同比基本持平；2026Q2归母净利率为9.32%，同增1.17pct。二季度净利率抬升幅度较明显，主要系期间费用管控见效。2026H1公司销售/管理/研发费用率分别同比变动-0.33/+0.24/-1.15pct，上半年公司股权激励费用同比增加导致管理费用率同比略增。现金流方面，2026H1公司经营净现金流为10.63亿元，同减35.10%，主要系上半年原材料备货支出增加。截至2026年6月末，公司存货69.94亿元，较年初增加46.04%；合同负债19.20亿元，较年初增加90.97%，显示公司备库与在手项目推进并行。
    产品结构与客户定点持续升级。分业务来看，2026H1公司智能座舱业务实现营收97.56亿元，同增3.14%，收入占比65.48%，毛利率为18.45%，同减1.30pct。公司第五代智能座舱平台已在理想汽车规模化量产，第四代智能座舱域控持续为理想、奇瑞、吉利、广汽集团等客户提供配套支持，并持续获得新项目订单。公司显示业务获得国内外主流车企定点，HUD业务取得阶段性重要突破，在上汽大众、一汽-大众、东风日产等实现规模化量产交付，并持续获得新业务定点。公司智能功放新业务获得上汽大众、上汽通用、CAT、北汽的项目定点，车身区控业务预计今年下半年实现规模化交付。2026H1公司智能驾驶业务实现营收39.18亿元，同减5.53%，收入占比26.29%，毛利率为14.49%，同减5.25pct。公司为理想、长城、小鹏、吉利、小米等多家车企配套的智能驾驶域控产品均已实现大规模量产交付。公司新一代智驾解决方案采用硬件级协同架构，已获多家客户定点；跨域融合one-box方案以及单芯片舱驾一体方案已完成技术验证与国内车企项目的规模量产，海外车企项目即将于今年内量产，同时获得外资品牌客户面向全球市场的新项目定点。
    出海提速+机器人/无人车落地，中长期成长曲线清晰。2026H1公司海外销售实现收入16.17亿元，同增55.71%，收入占比10.85%，毛利率为31.34%，显著高于境内17.58%的毛利率水平。公司已获取VW、STELLANTIS、MAZDA、MERCEDES-BENZ、TOYOTA、HONDA、SUZUKI、RENAULT等客户的智能座舱和智能驾驶项目订单，西班牙智能工厂三条产线已完成搭建，并于今年7月正式启动试产及样件交付并完成IATF16949初审，实质性推进本地化量产；今年6月，成都工业园正式开园，并完成显示屏、域控等线体的量产导入，实现多品类车载产品同步规模化供货。公司也在积极推进境外发行股份（H股），打造国际化资本运作平台。公司向具身智能新兴赛道快速拓展，机器人域控产品已实现量产，川行致远低速无人车已落地农贸、快递、工业原材料运输等九大应用场景，目前已在广东多地投放车辆开启运营，与多家客户达成合作意向并陆续推进交付。
    估值
    2026H1公司业绩总体稳步增长，智能座舱、智能驾驶业务稳健推进，我们维持原有盈利预测。预计2026-2028年公司实现营收388.8/454.1/510.9亿元，归母净利29.6/35.7/40.2亿元，EPS4.96/5.97/6.73元，PE17.8/14.8/13.1倍。高阶智驾渗透率提升和单车智驾系统价值量增加背景下，公司智能座舱和智能驾驶业务发展前景向好，且公司发力无人车、机器人和海外业务，有望创造新的业绩增长点，因此维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    客户拓展不及预期，信创政策落地不及预期，下游客户IT支出不及预期。