汽车板块增势强劲，驱动公司2024年营收净利双增长

骏鼎达(301538)
    投资要点
    事件内容：4月21日晚，公司披露2024年报以及2025年一季报。2024年公司实现营业收入8.65亿元、同比增长34.30%，实现归母净利润1.76亿、同比增长26.01%；2025Q1公司实现营业收入2.29亿元，同比增长39.00%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长3.24%。同时，公司公布2024年利润分配方案，拟每10股派发现金红利6.0元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
    新能源汽车市场增势强劲，引领公司2024年业绩稳健增长。2024年公司实现营业收入8.65亿元、同比增长34.30%，实现归属于母公司的净利润1.76亿、同比增长26.01%。1）2024年公司营收表现亮眼、在2023年实现较快增长的基础上继续保持良好增势，主要受益于汽车行业、尤其是新能源汽车行业的蓬勃发展。公司高分子改性保护材料产品应用于汽车、工程机械、轨道交通、通讯电子、新能源及医疗等多元领域；2024年公司来源于汽车行业客户的收入为5.67亿元，同比增长42.51%、高于公司整体营收增速；其中，新能源汽车领域更是实现收入2.60亿元，同比增速高达72.61%，新能源汽车领域收入占比亦由2023年的23.45%进一步提升至30.06%，是驱动公司业绩增长的关键引擎。2）受费用端增长影响，公司净利润增速略低于营收增速。具体来看，2024年公司管理费用同比增长58.22%，主要或系公司于2024年3月上市、并积极组建高素质人才队伍，致使期间管理薪酬、中介服务等费用大幅增加；同时，公司持续加码研发投入、2024年研发费用同比增长42.79%，期间新增授权专利近20项。
    环比来看，公司2025Q1单季度营收维持较高增长，净利润端则受毛利率波动等影响短期承压。2025Q1公司实现单季度营收2.29亿元、同比增长39.00%、较2024Q4营收同比增速环比抬升5.33个百分点；实现单季度归母净利润0.47亿元、同比增长3.24%，较2024Q4归母净利润同比增速环比下行15.05个百分点。对于出现的单季度净利润增速明显减缓，预计主要系毛利率波动所致，2025Q1公司毛利率较2024Q1毛利率同比下降9.73个百分点，具体来看：一方面，2024Q1江门骏鼎达产能爬坡接近尾声、规模效应有所显现、公司毛利率达近年峰值49.36%，然而2024年下半年公司在建工程苏州及墨西哥生产基地陆续转固，产能爬坡及折旧摊销等制造费用变动，公司毛利率受到一定影响；另一方面，据公司2025年一季报披露，2025Q1公司营业成本同比增长65.71%，主要系原材料成本增加所致。与此同时，公司费用端一定程度上加剧了净利润增速低于营收增速；对应2025Q1公司销售费用同比增加44.42%、研发费用同比增加47.26%。
    汽车产业、尤其新能源汽车产业有望在2025年继续保持强劲增长势头，为高分子改性保护材料提供需求保障。随着以旧换新政策持续推行、存量汽车加速替换，汽车产业发展进一步获得提振；中汽协数据显示，2025年一季度中国汽车销量实现747万辆、同比增长11.2%；其中，新能源汽车产业景气延续，2025年一季度销量实现307.5万辆、同比增长47.1%。公司汽车领域终端客户涵盖比亚迪、小鹏汽车、理想汽车、蔚来汽车、赛力斯等销量排名前列的新能源车企，根据最新季度交付数据显示：2025年一季度，比亚迪新能源汽车超100万辆、同比增长59.8%、再创历史新高，有力夯实其全球销量第一的龙头地位；小鹏汽车一季度累计交付新车9.4万辆、同比增长331%、登顶新势力榜首；理想汽车一季度累计交付新车9.29万辆，同比增长16%，位居新势力第二；蔚来汽车一季度累计交付42,094台、同比增长超40.1%，保持稳定增长。为配合下游汽车行业发展需求，公司稳步推进新增产能建设；其中，募投项目苏州骏鼎达已于2024年8月进入投产阶段、墨西哥子公司也于2024年11月下旬正式开业，两个项目达产后生产基地面积预计将较2023年提升55%，公司产能或受此影响同步提升；同时，公司于2024年8月购置工业用地约30亩、拟开展新一轮功能性保护材料生产建设项目，项目达产后生产基地面积预计较2023年新增72.4%，亦将为公司持续发展奠定坚实的产能基础。
    公司积极开拓新能源、医疗、低空经济、人形机器人等新兴领域，为长远发展注入新动能；其中，储能及医疗领域的业务拓展已初具成效。公司始终坚持多行业、多区域的发展战略，目前除汽车、工程机械、轨道交通、通讯电子等领域外，还积极布局航空航天、风电、光伏、储能、医疗、低空经济、人形机器人等新兴领域。根据公司年报及相关公告信息，1）储能领域，公司已于2023年为客户定制开发了配套储能柜使用的产品并获得订单，2024年推出了消防柜用排气阀、超充线束用液冷管等新产品；2）医疗领域，公司于2023年推出了PTFE导管等产品，并与多家医疗器械公司建立了联系，截至2024年12月，部分产品已批量供货，部分产品处于报价、送样、认证阶段；3）低空经济领域，公司已与该领域知名客户开展初步商务接洽，预计公司产品的市场规模及发展空间有望得到进一步扩展。
    投资建议：公司2024年业绩基本符合预期；展望2025年，汽车产业的有序发展为公司高分子改性保护材料提供需求保障，预期公司业绩增长势头良好。长期来看，公司是国内少数具备完整产业链的功能性保护套管供应商之一，始终配合下游需求持续推进产能建设，同时亦积极布局储能、医疗、低空经济、人形机器人等新兴领域，或助推公司业务发展空间进一步打开。我们预计2025-2027年营业总收入分别为10.57亿元、12.85亿元、15.39亿元，同比增速分别为22.2%、21.6%、19.7%；对应归母净利润分别为2.10亿元、2.67亿元、3.28亿元，同比增速分别为19.5%、27.0%、22.9%；对应EPS分别为3.75元、4.77元、5.86元，对应PE分别为18.1x、14.3x、11.6x，维持“增持”评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新业务拓展不及预期风险、国际贸易摩擦风险、原材料价格上涨或不能及时供应的风险、宏观经济和产业政策风险等。

巩固自身版权优势，投入AI有望迎新增长

捷成股份(300182)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入28.66亿元，同比增长2.36%；归母净利润2.38亿元，同比下降47.04%。2025年Q1公司实现营业收入7.11亿元，同比增长5.13%；归母净利润1.31亿元，同比增长11.8%。每10股派现0.05元（含税），共计1332万元，不转增。
    聚焦内容版权运营主业，拓展短剧、微短剧等新业务。公司已积累10万余小时的影视、动漫、节目版权内容，2024年持续采买加固护城河。公司已采购发行或待发行2025年元旦档、春节档多部票房过亿的影片。在海外平台建立自运营团队，在YouTube平台全年新增订阅数1900万账户总订阅数超过4000万。公司已形成短剧、短视频、长视频、影视宣传视频物料等多元综合内容梯队。数字营销服务板块快速增长，2024年实现收入3.09亿元，同比增长704.01%。
    大力投入AIGC领域开发与研究，积极探索其在内容生产的应用。2024年研发费用同比增长87.65%。自研AI智能创作引擎ChatPV于2024年3月发布，涵盖“影视二创、一键成片、数字人、文生视频”等各类音视频创制作智能体服务，网页版和微信小程序版均已上线发布。与AI行业头部企业合作，于2024年7月与华为“昇腾云”达成战略合作；9月与大模型公司智象未来达成合作协议。
    投资建议：公司深耕内容版权行业已形成一定的资源壁垒，丰富采买及发行经验将助力业务增长。公司持续投入AIGC相关应用，内容生成或将于自身版权库相互促进开拓更多应用场景。AIGC技术发展存在不确定性，我们调整原公司预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.47/5.51/6.66亿元；EPS为0.17/0.21/0.25元/每股；PE为29.8/24.2/20.0倍；维持“买入”评级。
    风险提示：政策不确定性、影视版权下游需求降低、AI技术发展不及预期等。

产品上行提振业绩，持续推进研发战略布局

利民股份(002734)
    投资要点
    事件：利民股份发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收42.37亿元，同比增长0.32%；归母净利润0.81亿元，同比增长31.11%；扣非归母净利润0.51亿元，同比增长12.52%；毛利率19.48%，同比提升2.50pct。2025Q1单季度实现营收12.11亿元，同比增长22.28%，环比增长35.57%；归母净利润1.08亿元，同比增长1373.23%，环比增长258.51%；扣非归母净利润0.96亿元，同比增长1072.59%，环比增长449.28%；毛利率23.97%，同比提升5.00pct，环比下滑0.55pct。
    农兽药特色布局。公司拥有原药11.02万吨、制剂13.27万吨产能，在国内农兽药行业形成较强比较优势。作为国内杀菌剂行业领军企业，公司代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩等产品国内最大、国际领先，代森锰锌产能4.5万吨，市占率70-80%，三乙膦酸铝产能1.2万吨，市占率60-70%，参股公司新河公司百菌清产能3万吨，约占全球产能47%。杀虫剂方面，公司是国内最早从事阿维菌素、甲维盐、除虫脲、噻虫胺等工业化开发企业之一，拥有500吨阿维菌素、800吨甲维盐产能，市占率分别达25-35%、20-30%，居国内国际前列，噻唑膦产能300吨，市占率达25-30%。除草剂方面，公司布局已初具规模，拥有6000吨草铵膦、2000吨生物法制精草铵膦、1000吨硝磺草酮及500吨环磺酮产能。兽药方面，公司泰妙菌素年产能550吨，拥有年产500吨多杀菌素、500吨截短侧耳素、500吨泰乐菌素生产能力，可根据市场需求和价格合理安排发酵农兽药品种的柔性生产。
    多产品涨价带动业绩提升。从2024年二季度开始，农药市场呈现出逐步走出低迷态势、触底反弹迹象，进入三季度后，市场回暖特征更加明显，受生产成本持续上升、市场需求旺盛以及产品供货紧张等多重因素共同作用，包括利民在内有影响力企业纷纷发布价格上调公告。代森锰锌因2025年3月以来南美、东南亚等地区种植季备货需求旺盛带动，产线满负荷运行，公司暂停新订单报价，后续将根据市场动态调整价格策略。百菌清需求主要集中在南美洲尤其是巴西，由于气候条件导致的真菌病害爆发，需求增长显著，渠道库存处于低位，部分地区缺货。2023年12月百菌清含税价不到15000元，而2024年12月价格已涨至26000元，涨幅约为70%，截止2025年4月24日价格已达28000元/吨。历史上百菌清价格弹性较大，曾在2019年达每吨55000元高位，目前价格距离正常年份和高点仍有差距。阿维菌素、甲维盐等产品亦处于“零库存”状态，产能恢复周期长，短期内供需矛盾难缓解，价格上行趋势明确。阿维菌素、甲维盐原药价格从2024年3月开始上涨，2025年3月23日，据有关监测数据，阿维菌素精粉报价50万元/吨，较2024年2月的35万元/吨上涨了15万元/吨，涨幅42.86%；甲维盐原药报价70万元/吨，较2024年1月份的49万元/吨，上涨了21万元/吨，涨幅42.86%，目前两个产品价格相比历史价格还有较大差距。整体需求拉动对阿维菌素和甲维盐有利，行业产能集中在几家龙头企业，后市展望较乐观。除草剂产品目前处于价格历史低位，产品价格及毛利在一段时期内还将承受一定压力，利民股份不断加大技术研发投入，持续对现有产品进行技改提升、降本增效，巩固产品保持竞争力。
    优化研发战略布局，加速成果转化。利民统筹内部资源整合成立技术研发中心，有效承接完善“以生物合成为主，以绿色化学合成、新能源电池电解质技术与产品为辅，协同发展的‘一主两辅’产业格局”战略先导使命。先后与四川抗生素研究所、中科院微生物所、浙江工业大学、中国农业大学、东北农业大学、河南大学等多家科研院所公司建立战略合作关系。重点布局“生物合成”产品方向，实现新产品产业化和传统发酵工艺与酶法的迭代升级，目前生物发酵装置体积超10000立方。公司合成生物学实验室于2024年10月建成投入使用，提升了菌种性能、生物合成效率、酶催化能力、产品纯度及生产经济性，推动生物合成产品产业化进程；依托控股子公司德彦智创，结合中国、日本、美国经验，加速新农药品种研发，积极探索AI+农药创制研发新思路，11月生测实验中心正式运营；2024年与巴斯夫达成战略合作框架协议，推进新农药在中国开发登记及商业化进程；与上海植生优谷、厦门昶科生物、成都绿信诺生物等签署战略合作协议，共同开展新型RNA、噬菌体、新型小肽生物农药等产品创制研发。项目落地方面，500吨环磺酮、2000吨精草铵膦两个新项目均顺利达产；氟吡菌酰胺项目成功获得投资项目备案证；环磺酮酸项目完成了工艺优化，具备了项目建设条件；生物发酵产品领域实现多产品柔性化生产模式转化，提升该类产品应对市场需求能力。卓邦新能源项目已获得投资项目备案证，建成后将形成年产2万吨双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)(分三期实施)及联产1千吨氟化钙、3.8万吨盐酸、2.4万吨亚硫酸钠、1.1万吨氯化钾生产能力，目前已取得118亩土地使用权，已获得安评批复，正在推进环评和能评工作，以及建设图纸的深度设计，开始地勘与主要设备生产商考察工作。
    投资建议：利民股份是国内农药兽药领域特色企业，代森锰锌、百菌清产能领先，阿维菌素、甲维盐等品种涨价带动业绩向上，AI+生物合成加速研发转化，新能源项目储备有望构筑新增长点。我们预计公司2025-2027年收入分别为50.23/52.48/53.48亿元，同比增长18.5%/4.5%/1.9%，归母净利润分别为4.13/5.26/6.13亿元，同比增长407.2%/27.4%/16.7%，对应PE分别为12.5x/9.8x/8.4x；首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

业绩回暖，加速项目推进

亚钾国际(000893)
    投资要点
    事件：亚钾国际发布2024年报和2025年一季报，2024年实现营收35.48亿元，同比增长-8.97%；归母净利润9.50亿元，同比增长-23.05%；扣非归母净利润8.92亿元，同比增长-30.00%；毛利率49.47%，同比下滑9.25pct。2025Q1单季度实现营收12.13亿元，同比增长91.47%，环比增长13.81%；归母净利润3.84亿元，同比增长373.53%，环比增长-11.07%；扣非归母净利润3.84亿元，同比增长376.02%，环比增长1.88%；毛利率54.12%，同比提升1.03pct，环比提升3.83pct。
    产销维持高位，钾肥上行提振业绩，受益税收优惠。在稳产优产基础上，公司2024年钾肥产量再创历史新高，同时秉承国际和国内双循环、境内外联动弹性多元化销售策略，销量较上年同期也实现增长。2024年公司实现氯化钾生产181.54万吨，同比增长10.24%；销量174.14万吨，同比增长8.42%；收入34.64亿元，同比增长-10.06%；毛利率49.54%，同比下滑8.94pct；销售均价1989元/吨，同比增长-17.04%。其中2024Q4实现氯化钾生产49.17万吨，同比增长4.62%，环比增长2.74%；销量50.00万吨，同比增长20.16%，环比增长31.44%；收入9.82亿元，同比增长2.19%，环比增长19.20%；销售均价1964元/吨，同比增长-14.96%，环比增长-9.31%。2025年一季度，公司氯化钾生产50.62万吨，同比增长17.72%，环比增长2.95%；销量52.83万吨，同比增长76.98%，环比增长5.66%；收入12.13亿元，同比增长91.47%，环比增长23.49%；销售均价2295元/吨，同比增长8.18%，环比增长16.87%。此外，经老挝国会常务字第294号国会常务委员会决议批准，公司下属亚钾老挝公司2024-2028年企业所得税税率由35%降低至20%，2024-2028年期间出口关税税率从7%降至1.5%，税率降低有利于提升公司利润率。
    持续推进钾肥扩建，加速矿建落地。亚钾是国内首批“走出去”实施境外钾盐开发中国企业，也是东南亚地区规模最大钾肥生产商。公司目前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量约10亿吨。2023年1月公司第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，2024年4月公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置。公司当前氯化钾设计产能100万吨/年，2024年产能利用率181.54%，正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目矿建工作，其中小东布矿区已经完成斜坡道、主斜井以及两条风井贯通工作，后续将开展井建加固工程、采矿生产辅助硐室及探矿巷道的建设、皮带运输系统的安装等工程建设工作，力争尽快投产。公司持续升级掘采设备及连续运输系统，推进钾盐“采运选”多环节降本增效，提升矿山生产智能化水平，实现采收效率提升及生产成本降低。同时，公司拥有近90万吨/年颗粒钾产能，未来公司将进一步通过技术创新手段优化产品品质。公司参股的亚洲溴业拥有2.5万吨/年的溴素产能装置，未来公司将以钾为核心，延伸发展溴化工、盐化工、煤化工、复合肥项目以及高新产业一体化等产业链布局，提升资源综合利用水平，创造更多经济效益。此外，公司积极在老挝及全球其他具有潜力区域，探索与钾资源、钾肥产业形成协同效应伴生资源综合利用及农业领域协同发展业务机会。
    投资建议：亚钾国际在老挝拥有丰富钾矿资源，当前具备300万吨/年选矿能力，氯化钾当前设计产能100万吨/年处于超产状态，钾肥景气回暖带来业绩提升，第二个、第三个100万吨/年产能正加速推进，拓展非钾业务构筑长期成长。由于项目节奏和钾肥景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为60.63(原78.74)/72.65/84.75亿元，同比增长70.9%/19.8%/16.7%，归母净利润分别为18.46(原32.46)/25.55/30.42亿元，同比增长94.2%/38.4%/19.1%，对应PE分别为14.6x/10.6x/8.9x；维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

红人生态日趋完善，AI+平台赋创出海

天下秀(600556)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业收入40.66亿元（同比-3.23%）；归母净利润0.51亿元（同比-44.50%）。每10股派现0.086元（含税），不转增。
    广告市场增速放缓，24年公司业绩承压。据QuestMobile数据显示，2023年、2024年中国广告市场规模增速分别为7.6%、6.1%，预测今年增速将继续放缓至4.6%。2024年，公司虽积极降低成本与费用，但受市场波动和经济环境变化等因素影响，公司部分业务受到冲击，导致营收与利润有所下滑。
    AI赋能平台提质增效，生态逐渐完善。AIGC创新赋能：WEIQ平台逐步完善，截至2024年，累计注册商家客户数超20.8万（同比+4.22%）；海量客户积累为公司AIGC产品“灵感岛”筑基；面向中小商家的AIGC产品或带来新增量。平台提效助力红人变现：入驻WEIQ平台的MCN机构的数量达到19,161家（同比+10.92%），腰尾部红人获得收入占比87.0%，红人去中心化趋势验证公司判断。
    创新业务持续赋能出海探索。公司禀赋最大社交营销语料库，训练垂类模型，深度挖掘国内外客户需求。日本子公司株式会社IMSGROUP获小红书2025年度商业化跨境营销代理商资质；天下秀教育延续出海东南亚，与KOLS.ASIA集团签署2024-2025年度合作协议。各创新业务初具规模，推动24年公司境外收入同比增长63.28%，后续还可与主业红人营销平台形成联动。
    投资建议：禀赋红人生态，AI+平台赋创多元发展，将推动公司25年业绩提升。我们预测公司2025-2027年营收分别为42.25/44.31/46.91亿元；归母净利润分别为0.91/1.19/1.46亿元；对应PE为91.1/69.3/56.5倍；维持“增持”评级。
    风险提示：宏观环境波动风险、相关政策不确定性、AI落地不及预期等。

业绩迎来拐点，AI深度赋能各项业务

天娱数科(002354)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入15.79亿元，同比下降10.38%；归母净利润-1.18亿元，同比减亏89.15%。净利润为负因不在公司合并报表范围内的部分参股公司经营业绩下滑，在权益法核算下确认投资损失，公司对业绩下滑的子公司和参股公司计提资产减值准备，也对公司净利润产生不利影响。2025年Q1公司实现营业收入4.85亿元，同比增长31.15%；归母净利润0.05亿元，由亏转盈。
    AI营销SaaS叠加场景双轮驱动，移动应用分发PaaS广泛覆盖多领域。公司自研智慧广告大模型，专注于广告营销和智能投放决策。AI营销SaaS平台：平台新增注册用户351万人，累计注册用户802万人，服务企业客户5,073家。AIGC素材生成降本，其中AI生成有效脚本超6,700条，占比22.07%；平台生产的短视频200.4万支，由AI生成视频超18.8万支，占比9.4%。AI直播电商运营扩量，AI互动超395万条，占比82.49%，AI互动转化率持续攀升。移动应用分发平台总注册用户达3.36亿，服务移动应用数量超7,600个。
    空间智能MaaS+3D数据+云边端算力协同，打造通用具身智能平台。公司3D数据平台拥有超120万条3D数据、50万条多模态数据，其中包含10万机器人任务训练数据。2025年1月，公司Behavision平台亮相CES2025，展示在3D具身智能数据集、大模型等领域的最新成果。
    投资建议：公司具备大量优质数据以及自研大模型，凭借多元化场景业绩有望进一步提升。预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.40/0.51/0.65亿元；EPS为0.02/0.03/0.04元/每股；PE为222.4/174.8/138.6；维持“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、参股公司亏损与减值、AI技术发展不及预期等。

主业稳健发展，多次分红回馈股东

海看股份(301262)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入9.79亿元，同比下降1.37%；归母净利润4亿元，同比下降2.38%。2025年第一季度公司实现营业收入2.35亿元，同比下降3.28%；归母净利润1.17%，同比增长7.45%。每10股派现0.50元（含税），共计2,085万元，现金分红总额占利润分配总额的比例为100%，不转增。
    核心业务稳步推进，微短剧等其他业务逐步增长。公司拓展IPTV业务多元发展，且独家运营山东IPTV集成播控服务经营性业务。2024年实现IPTV基础业务收入7.9亿元，基础业务有效用户达到1,685.05万户，实现IPTV增值业务收入1.39亿元。除IPTV业务的其他业务收入同比增长28.42%。
    公司积极分红回馈股东且总额丰厚。2024年内已完成两次分红，8月26日通过议案，每10股派现0.96元（含税），共计0.4亿元；12月20日通过议案，每10股派发3.50元（含税），共计1.46亿元。叠加本次分红，三次分红合计2.14亿元约占归母净利润的51.67%。公司年度股息率为3.35%，且分红政策延续稳健。
    转制文化企业税收优惠政策获得顺延。2024年12月，财政部、税务总局、中宣部联合发布《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》，符合条件的企业至2027年12月31日继续免征企业所得税，目前公司正在申请该税收优惠政策，若取得资格将显著提高公司利润。
    投资建议：良好用户基础推动IPTV业务稳定发展，高频次分红回馈股东。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.43/4.66/5亿元；EPS分别为1.06/1.12/1.2元/每股；PE分别为21.4/20.4/19倍；维持“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、收入来源集中度高、宏观经济下行等风险。

AI赋创+优质IP形成新增长曲线

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收6.90亿元（同比-13.19%）；归母净利润0.90亿元（同比-29.08%）。2025Q1，公司实现营收2.48亿元（同比+17.90%）；归母净利润0.65亿元（同比+41.55%）。拟每10股派现0.96元（含税），不转增。
    2024年影视产业承压，公司业务多元发展。2024年，面临票房下滑+观众消费行为变化，中国电影市场呈多元发展新趋势。公司在电影放映主业受影响的情况下，禀赋优质IP多元发展：广告业务毛利率92.03%（同比+5.20pct）、电影发行业务毛利率97.61%（同比+13.73pct）、知识产权转授权业务毛利率90.87%（同比+6.45pct），带动全年综合毛利率达到23.39%（同比+0.56pct）。
    降本提效，25Q1业绩回暖。得益于全国票房增长，公司收入规模扩大，25Q1毛利率提升至32.95%（同比+2.11pct）。降本控费：25Q1销售/管理/财务三项费用绝对值下降，费用率总体下降（同比-0.71/-1.90/-0.82pct），成本控制进一步优化。
    “3+1+X”矩阵促进业务多元增长。优质IP：携手星巴克、瑞幸咖啡、宝马等国内外品牌，年度合作项目全网声量71.2亿；《葫芦兄弟》《黑猫警长》《哪吒闹海》《大闹天宫》等经典IP多元渗透社交场景；《小妖怪的夏天：从前有座浪浪山》定档2025年暑期；“奇谭宇宙”有望贡献新内容及授权衍生收益。AI赋创：上影元联合Rokid出品《大闹天宫》AR数字美陈；与字节跳动旗下平台即梦AI达成战略合作，探索“AI+影视”。核心盈利能力持续增强，主业高质量发展。
    投资建议：降本提效业绩回暖，AI+IP赋创多元发展，我们预测公司2025-2027年营收分别为8.97/10.94/12.70亿元；归母净利润分别为2.39/3.14/3.89亿元；对应PE为54.3/41.4/33.4倍；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：影视大盘表现不及预期、IP商业化进度不及预期、AI落地不及预期等。

25年Q1毛利率同、环比提升，多品类步入放量期

汇顶科技(603160)
    相关事件：公司发布2024年年报，2024年，公司实现营收43.75亿元，同比下降0.75%，实现归属于上市公司股东的净利润6.04亿元，同比增长265.8%；公司发布2025年一季报，2025年Q1，公司实现营收10.64亿元，同比下降12.64%，实现归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比增长20.29%。
    25年Q1毛利率同、环比提升，多品类新品步入放量期：2024年，受益于市场需求增加、公司新产品接连商用以及OLED渗透率提升，公司出货量达12.50亿颗，同比增长5.5%；受市场环境和竞争因素影响，导致公司产品的平均销售价格下降，实现营业收入43.75亿元，同比下降0.8%；毛利率方面，得益于芯片采购成本下降及公司对现有产品迭代产生的积极影响，毛利率从40.5%提升至41.8%；公司注重坚持提升研发效率，持续优化销售费用和管理费用，使得销售费用、管理费用、研发费用总体支出同比减少1.61亿元，同比下降10.9%。综合各方面因素，2024年公司实现归属于上市公司股东的净利润6.04亿元，同比增长265.8%，盈利能力大幅提升。2024年公司新品进展方面，超声波指纹传感器在vivo、小米、iQOO、REDMI、一加等国内知名手机品牌客户实现大规模商用，全年出货量超800万颗；公司新一代屏下光线传感器在vivoX200、iQOO13系列等旗舰机型实现商用，全年出货量约500万颗；NFC/eSE芯片顺利在国内知名品牌客户机型实现规模出货，全年出货量约300万颗。总体上，我们在2024年看到了公司未来业绩有望持续走强的明确信号，主要有三点：1、OLED屏幕在手机市场的份额持续提升，据Omdia预计，2024年全球OLED智能手机渗透率为55%，出货量6.61亿部，这意味着公司下游市场需求的持续扩容；2、三大新品线超声波指纹、新一代屏下光线传感器、NFC/eSE芯片已经开始导入终端客户，并处于加速渗透初期，这将成为公司未来几年营收增长的重点之一；3、公司产品迭代及晶圆成本的下降，成本得以优化，综合毛利率水平恢复成长，这一趋势在公司一季度进一步加强。2025年一季度，公司实现营收10.64亿元，同比下降12.64%，公司销售毛利率为43.34%，同、环比均有所提升。公司季度性营收同比下降主要是2024年Q1手机产业链相对高景气度叠加AMOLED屏幕渗透率快速提升导致的高基数所致，一般来说每年的一季度属于消费电子的传统淡季，公司在2025年Q1取得的营收水平超过了2024年Q2、Q3两个季度，我们认为显现出公司的营收能力在逐步加强，未来有望出现季度持续环增趋势，同时由于毛利率的回升，公司获利能力也有望持续增强。
    投资建议：根据公司2025年Q1的营收和利润表现，我们将公司2025-2026年营收预测由前期的62.69亿元、74.68亿元下调至55.29亿元、67.55亿元，预计2027年公司实现营收79.51亿元，将2025-2026年归母净利润预测分别由9.52亿元、12.31亿元下调至8.66亿元、11.87亿元，预计2027年公司实现归母净利润14.37亿元，2025-2027年对应的PE分别为37.6倍、27.4倍、22.7倍，维持买入建议。
    风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期。

盈利承压，强化氮磷产业链和资源布局

云图控股(002539)
    投资要点
    事件：云图控股发布2024年报，2024年实现营收203.81亿元，同比增长-6.37%；归母净利润8.04亿元，同比增长-9.80%；扣非归母净利润7.17亿元，同比增长0.40%；毛利率10.71%，同比提升0.53pct。其中2024Q4单季度实现营收46.85亿元，同比增长-16.66%，环比增长-0.14%；归母净利润1.35亿元，同比增长-23.65%，环比增长-37.17%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长-12.76%，环比增长-6.66%；毛利率10.92%，同比提升3.38pct，环比提升0.04pct。
    磷复肥稳定发展，纯碱黄磷拖累，业绩下滑。公司主要产品包括复合肥、磷肥(磷酸一铵）、纯碱（联碱法副产氯化铵等）、黄磷、磷酸铁等。2024年虽磷复肥量利齐升，但纯碱、黄磷出现量利齐跌，公司业绩下滑。磷复肥业务，2024年公司湖北荆州15万吨水溶肥、辽宁铁岭15万吨复合肥陆续投产，河南宁陵改建40万吨复合肥顺利完工，公司把握行业趋势，依托资源优势、产业链优势和磷酸分级利用优势，实现磷复肥收入114.30亿元，同比增长13.24%，毛利率14.12%，同比提升1.14pct，销量417.97万吨，同比增长10.59%，量利齐升，保持稳定的发展态势。联碱业务，2024年纯碱市场低迷，价格维持低位震荡，导致纯碱产品收入和毛利出现较大幅度的下滑，纯碱实现收入9.69亿元，同比下滑28.44%，毛利率15.65%，同比下滑11.63pct，销量58.21万吨，同比下降6.48%。磷化工业务，随着行业逐渐回归正常区间，销售均价同比小幅下滑，黄磷产品收入和毛利有所回落，公司紧跟市场变化实现满产满销，2024年黄磷实现收入12.78亿元，同比下降10.38%，毛利率17.50%，同比下滑3.88pct，销量6.14万吨，同比小幅下降0.97。其他产品方面，公司磷酸铁产品已达到三代及以上产品的市场要求，在安全性、稳定性和成本上继续保持竞争优势，加强头部企业开发和市场拓展，开发了当升蜀道、川发龙蟒、中创新航等优质客户，获得长期订单，2024年磷酸铁实现满产满销，产能利用率同比大幅提升，其他产品(包含磷酸铁、氯化铵、品种盐等)收入23.91亿元，同比增长30.88%，毛利率6.17%，同比下降2.56pct。此外，2024年公司贸易板块实现收入43.13亿元，同比变化-38.99%，毛利率1.05%，同比提升0.04pct。
    立足复合肥，完善一体化布局。云图控股立足复合肥主业，重点围绕氮、磷产业链上下游进行战略布局，形成磷复肥、磷化工、联碱和新能源材料业务协同发展的产业格局。磷复肥业务是公司核心业务，已建成除尿素外的氮肥、磷肥完整产业链，筑牢资源优势、磷酸分级利用优势以及产业链竞争壁垒，规模效应、产业协同效应和成本控制能力显著。截至2024年报口径，公司拥有复合肥、磷酸一铵产能745、43万吨，产能利用率分别为52.65%、108.32%，另有应城70万吨合成氨项目配套60万吨水溶肥、40万吨缓释肥以及新疆10万吨水溶肥共计110万吨复合肥产能在建。联碱业务是公司复合肥上游氮肥产业链的延伸和拓展，也是公司“盐—碱—肥”产业链关键环节，采用联碱法生产工艺，以氯化钠、合成氨为原料，生产纯碱和氯化铵产品。公司自有井盐资源，可为联碱产品生产提供充足的原料，同时，氯化铵产品可为复合肥生产提供低成本的氮肥资源。截至2024年报口径，公司拥有纯碱、氯化铵年产能60万双吨，硝酸钠和亚硝酸钠10万吨，旗下盐矿资源储量约2.5亿吨。磷化工业务是“磷矿—黄磷—热法磷酸—磷酸盐”产业链的延伸和拓展，公司依托雷波当地丰富磷矿、水电资源以及水运便利，打造以黄磷为主磷化工产业链，成本优势、运输优势明显。截至2024年报口径，公司拥有黄磷年产能6万吨、磷酸盐5万吨、石灰30万吨及炉渣微粉30万吨，是全国商品黄磷实际产量最大的单体企业之一，市场竞争力处于全国前列；旗下磷矿石资源储量合计约5.49亿吨、磷矿采矿设计产能690万吨/年，砂岩矿资源储量1957.7万吨，未来雷波磷矿采选项目陆续建成投产，磷矿石原料自给自足，市场竞争力将有效提升。新能源材料业务是公司“磷矿—湿法磷酸—精制磷酸/工业级磷酸一铵—磷酸铁/磷复肥”磷酸分级利用产业链的延伸和拓展，选用铁法工艺使用铁和精制磷酸反应制备磷酸铁，截至2024年报口径，公司磷酸铁年产能5万吨，产能利用率106.76%，配套上游磷酸产能（15万吨精制磷酸、30万吨折纯湿法磷酸）。目前，公司磷酸铁工艺指标已达行业领先水平，产品合格率和一致性良好，客户认可度高，在安全环保、产品品质、技术积累和成本方面具有明显优势，使公司在激烈的行业竞争中脱颖而出，磷酸铁市场份额稳步提升。
    规划贵港项目，持续产能加码。为进一步完善产业布局，持续做大做强复合肥主业，2025年3月公司与贵港市及覃塘区政府签署投资合作协议书，拟在贵港覃塘产业园区投资建设云图智领绿色化工新能源材料项目，项目总投资约159亿元人民币，分三期建设。一期投资约10亿元，用地约300亩，主要建设90万吨高效复合肥生产装置，配套建设仓储及辅助设施。二期投资约60亿元，用地约1200亩，主要建设100万吨/年合成氨、150万吨/年尿素、30万吨/年液体及颗粒硝铵、27万吨/年硝酸生产装置，并配套建设2×450吨/时燃煤蒸汽锅炉及仓储设施。三期规划投资约89亿元，用地约1500亩，主要建设100万吨/年合成氨、150万吨/年尿素、30万吨/年高效复合肥、60万吨/年尾气清洁剂、20万吨/年液体及颗粒硝铵、30万吨/年磷酸铁、15万吨/年磷酸铁锂、25万吨/年精制酸、21万吨/年双氧水、15万吨/年硝酸、25万吨/年空分液体产品、25万吨/年液体CO2、6万吨/年硫酸等生产装置，并配套建设一台450吨/时燃煤蒸汽锅炉，厂区铁路专用线。项目自开工之日起1年内一期项目装置建成投运，二期取得土地证后3年内二期项目装置建成投运，三期取得土地证后3年内其他装置建成投运。贵港项目充分利用贵港当地区位优势和政策支持，结合云图自身技术和产业链优势，进一步扩大公司产业规模，完善产业链和产能布局，提高公司盈利能力和市场竞争力。
    磷、盐矿丰富，资源优势明显。云图控股旗下拥有丰富优质磷矿、盐矿等资源，是未来氮、磷原料充分自给和稳定供应的重要基础，更是公司巩固产业链优势、持续发展的强有力支撑。公司全资子公司雷波凯瑞公司拥有四川省雷波县牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西探矿权和雷波县阿居洛呷磷矿采矿权，磷矿资源储量合计约5.49亿吨。其中，牛牛寨东段磷矿资源储量约1.81亿吨，已取得400万吨/年的采矿证，正在开展东段磷矿的方案优化设计，进一步提高磷矿石高效综合利用；阿居洛呷磷矿资源储量约1.39亿吨，已取得290万吨/年的采矿证，正在推进磷矿采选项目的建设；牛牛寨西段磷矿资源储量约2.29亿吨，正在办理“探转采”的相关手续，上述磷矿采选工程项目投产后可充分保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应；此外，雷波凯瑞公司还拥有沙沱砂岩矿采矿权，查明储量1957.7万吨，已取得50万吨/年采矿证，未来投产后主要满足黄磷生产所需的硅矿石。盐矿方面，公司控股子公司孝感广盐华源拥有北纬30度“盐海膏都”自主盐矿，井盐储量达2.5亿吨，为公司联碱及复合肥产品赋予了较强的成本控制和抗风险能力。
    投资建议：云图控股沿着复合肥氮、磷产业链进行深度开发和市场拓展，现已建成从上游盐矿、磷矿资源到下游除尿素以外氮肥、磷肥完整产业链，同时向下延伸拓展了电池正极材料前驱体磷酸铁，持续产能加码和深化产业链布局，提升公司盈利能和竞争力。我们预计公司2025-2027年收入分别为223.64/245.83/271.60亿元，同比增长9.7%/9.9%/10.5%，归母净利润分别为9.14/10.76/12.85亿元，同比增长13.7%/17.7%/19.5%，对应PE分别为10.2x/8.7x/7.3x；首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

经营质量持续优化，海外布局加码

中岩大地(003001)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，全年实现营业收入7.88亿元，同比-14.01%；归母净利润0.62亿元，同比+230.08%；扣非归母净利润0.61亿元，同比+414.11%。其中Q4实现营业收入2.31亿元，同比-5.16%，环比+55.66%，归母净利润0.26亿元，同比+303.24%，环比+59.06%。
    岩土主业提质增效，盈利能力显著提升。2024年，公司实现归母净利润0.62亿元，同比+230.08%；扣非归母净利润0.61亿元，同比+414.11%，毛利率24.89%，同比+7.67pct，创2021年以来新高，盈利能力实现较大增长。公司聚焦国家战略，依托“核心技术+核心材料”的双轮驱动优势，积极参与国家重点项目和工程建设，提高市场份额和优质项目占比，地产业务在营收中占比逐年下降，对公司影响大幅减弱。岩土工程/产品销售全年分别实现收入6.18/1.35亿元，毛利率分别为26.21%/12.14%，同比+7.7pct/+4.62pct。公司岩土工程收入占比78.4%（同比+2pct），虽营收同比有所下滑，但利润高增印证了优质项目占比的不断提升。
    核电、港口等领域不断突破，海外布局加码。2024年，公司承接的金七门核电（中标金额1.59亿）、浙江某重点港口等国家重点项目有序推进。2025年3月，公司成功中标中广核某核电陆域场地咨询项目，并分别与中国核工业第二二建设有限公司、中国葛洲坝集团市政工程有限公司正式签署战略合作协议。同时，公司积极响应“一带一路”，已先后在越南、新加坡、马来西亚设立子公司，加速全球化布局。目前，公司在马来西亚等地区岩土工程领域存在多个"核心技术+核心材料"的应用场景跟踪项目。公司将积极响应“一带一路”倡议，以核心技术+核心材料为支撑，实施“本地化+差异化”海外市场策略，聚焦沿线国家基础设施建设需求，通过技术输出、项目合作等多元模式，实现海外重大项目从0到1的突破。
    在手订单充沛，经营质量持续优化。24Q4公司新签订单4.58亿元，同比+695.17%，环比+107.04%，获取订单能力明显增强。截止24年末在手订单6.28亿元，环比+9.79%，有望支撑未来业绩。同时，公司经营质量明显提升，24年经营活动产生的现金流量净额0.44亿元，同比+141.18%。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.53%/8.30%/3.88%/-1.05%，同比分别-0.63pct/-0.12pct/-0.08pct/-0.10pct，费用管控能力出色。
    投资建议：公司在核电、水利水电、港口等国家战略领域取得突破，确立“核心技术+核心材料”双轮驱动，服务国家战略方向，随着地产业务对公司的影响减弱，盈利能力有望进一步提升。我们看好公司未来的成长空间，预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.46、2.46和3.20亿元，对应EPS为1.15、1.94和2.52元，PE为35、21、16倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1、基建投资不及预期。2、新品研发低于预期。3、海外市场拓展不及预期。

业绩稳中有增，经营韧性凸显

华鲁恒升(600426)
    投资要点
    事件：华鲁恒升发布2024年报，2024年实现营收342.26亿元，同比增长25.55%；归母净利润39.03亿元，同比增长9.14%；扣非归母净利润38.70亿元，同比增长4.49%；毛利率18.71%，同比下降2.14pct。24Q4单季度，实现营收90.46亿元，同比增长14.31%，环比增长10.26%；归母净利润8.54亿元，同比增长31.61%，环比增长3.52%；扣非归母净利润8.11亿元，同比增长1.38%，环比增长-1.38%；毛利率15.10%，同比下滑2.67pct，环比下滑2.46pct。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税），拟分红金额6.37亿元，叠加2024年半年度分红6.37亿元，2024年合计分红金额12.74亿元，占2024年度归母净利润32.64%。
    顶住市场压力，降本提质，经营稳中有进。2024年，受产能过剩、需求偏弱、同质竞争加剧等因素影响，化工行业景气度较低，大部分产品价格持续下行、低位震荡，企业经营面临较大压力。面对诸多困难因素，公司直面市场，顶住压力，内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，统筹存量优化和增量升级，发挥成本领先优势，保持了运营稳中有进的良好势头，行业竞争力得到进一步巩固。分板块看，2024年公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为164.33、25.11、72.97、40.70亿元，同比变化6.19%、-6.12%、28.55%、98.34%；毛利率分别为13.07%、6.54%、29.90%、27.62%，同比提升-4.17pct、-6.33pct、-5.17pct、6.67pct；销量分别为255.22、58.74、471.15、155.04万吨，同比变化17.12%、12.62%、44.54%、116.72%。展望后市，化工行业景气度偏低，直观表现为产能过剩、需求偏弱、同质化竞争严重。华鲁将一方面深入研究传统产业改造提升和未来产业超前布局，统筹推进内涵式发展和高端化发展；一方面苦练内功，巩固存量的低成本、精益化、可持续竞争优势，进一步夯实管理基础，降本增效、提质增盈，提升公司应对周期波动能力。公司预计2025年实现销售收入347亿元。
    存量优化+增量升级，积极提供新动能。华鲁恒升以煤化气平台为基础，依托洁净煤化气技术，构建了可持续发展的产业技术平台，协同推动德州本部及荆州基地“一体两翼”发展。公司深入挖潜增效，低成本优势得到进一步巩固，深耕销售渠道，拓展市场空间，主要产品市场占有率稳中有升，着眼节能降耗、扩能增盈，积极实施在线优化创新，以技术升级发掘装置潜力，确保了装置安全、稳定、高效、长周期运行，继续保持行业先进水平，传统产品扩能提质、扩市增盈，液氨、醋酸市场占有率显著提升，有机胺产品市场占有率保持前列，新能源新材料产品拓宽应用领域，组合营销，做到利润最大化。截止2024年报，公司拥有尼龙6切片、己二酸、碳酸二甲酯、尿素、DMF、醋酸产能分别为20、52.66、60、307、48、150万吨，产能利用率分别为112.47%、52.33%、102.11%、111.99%、47.68%、96.15%，己二酸产能利用率较低主因2024年底新增投产20万吨，投产时间较短，后续有望逐步爬坡贡献增量。产品市场地位方面，公司己二酸国内市占率约20%；异辛醇市占率约10%；碳酸二甲酯产能全球第一，国内市占率保持30%以上，国内锂电电解液市占率60%以上；DMF国内市占率达30%；甲胺国内市占率50%以上。公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66高端新材料项目己二酸装置相继投产，实现公司产品扩能增产；酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目及其它技改在建项目如期推进，为公司后继发展提供新动能。
    投资建议：华鲁恒升为煤化工行业龙头公司，具有一头多线柔性联产和低成本优势，基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性。由于宏观环境和行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为366.10(原377.74)/388.02(原413.03)/409.59亿元，同比增长7.0%/6.0%/5.6%，归母净利润分别为43.68(原57.70)/48.87(原66.88)/53.09亿元，同比增长11.9%/11.9%/8.6%，对应PE分别为10.1x/9.0x/8.3x；维持“增持”评级。
    风险提示：新增扩产超预期；贸易摩擦风险；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

市占率保持行业领先，25Q1业绩高增

中国西电(601179)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，全年实现营业总收入222.81亿元，同比+5.07%；实现归母净利润10.54亿元，同比+17.5%。其中24Q4实现营业总收入70.35亿元，同比+2.7%；实现归母净利润2.67亿元，同比-24.85%。2025年第一季度，实现营业收入52.45亿元，同比+11.27%；归母净利润2.95亿元，同比+42.10%。
    核心业务稳增，受益特高压建设提速。报告期内，公司实现主营业务收入218.27亿元，同比+5.98%；主营业务毛利率20.70%，同比+2.91pct。其中，开关/变压器分别实现收入85.04/92.18亿元，同比分别+10.97%/+17.83%。毛利率分别实现26.52%/14.35%，同比分别+1.29pct/+5.88pct，开关和变压器业务的稳定增长是驱动整体收入增长的关键因素。受益于输变电产品销售高增及高毛利产品收入占比上升，公司25Q1营收52.45亿元，同比+11.27%；归母净利润2.95亿元，同比+42.10%，实现业绩高增。2024年，公司输变电设备24-2/24-3/24-4/24-5/24-6/25-1批次分别实现中标约12.65/13.80/12.03/8.25/5.63/14.43亿元，中标金额分别位列1/1/1/1/2/2；特高压设备24-1/24-2/24-3/24-5/24-6批次分别实现中标2.10/2.49/18.34/13.31/17.07亿元，中标金额分别位列2/2/1/2/1，市占率保持行业领先地位。从电网投资规模与特高压建设进展来看，24年电网工程投资达6083亿元，同比增长15.3%。特高压建设加速，全年建成投运3项工程，累计达“22交16直”38项，年内设备招标262亿元。2025年国网计划投资首破6500亿元，重点推进蒙西至京津冀、藏东南至粤港澳大湾区等跨区输电通道，公司有望持续受益。
    市场业绩多点突破，拓展全球市场。公司通过构建“一级统领、二级支撑”营销体系深化全员协同，实现网内市场提质扩量，其中特高压占有率行业领先、国网集采中标量及占有率创历史新高。网外市场加速突破，核电市场斩获国内首台百万核电机组主变项目，海上风电市场连续中标多个海上升压站，抽水蓄能市场中标三峡集团多个电站发断产品。公司在国际市场上持续拓展，新签合同额稳步提升，国际业务范围扩大至土耳其、意大利、瑞典等国家。设备类出口占比提升，中标巴西东北部新能源送出特高压直流项目换流变设备、土耳其阿库尤550千伏组合电器项目，形成“网内稳基、网外增量、国际突破”的全域市场增长格局。与此同时，全球能源转型加速驱动新能源并网需求激增，欧洲、日本等发达经济体电网设备老化问题凸显，中国输变电装备凭借技术适配性、成本优势及全产业链协同能力，加速向海外市场渗透。
    创新驱动，研发投入保持高强度。全年研发投入11.27亿元，研发投入强度5.08%，成功申报“550千伏大容量真空开断环保气体绝缘型GIS”等7项国家级项目。全球首支40000安胶浸纸电容式大电流套管通过国家级行业鉴定，国资委“1025”二期任务收官，成功研制世界首台210千安环保型发电机快速断路器、国内首台±550千伏直流GIS等8项装备入选国家首台套目录，实现国产化替代。低噪声特高压电抗器、自主化光控换流阀阀控系统等39项新产品通过行业鉴定。公司将持续聚焦科技创新，推动“一核四极”现代产业体系建设，加速同核扩张与孵化裂变，特别是在智能电网、海上风电、新能源等新兴业务领域的拓展。依托基础研究平台攻克“卡脖子”关键技术，强化重大装备研制，支撑新型电力系统建设。
    投资建议：公司是国内能够为交直流输配电工程提供成套输配电一次设备的领先企业，是中国电气装备集团所属历史积淀厚重、成套能力强、研发制造体系完整、国际化程度高的上市公司，有望持续受益我国特高压线路的建设及海外市场的持续开拓。预测公司2025-2027年归母净利润分别为15.48、19.57和24.43亿元，对应EPS为0.3、0.38和0.48元，PE为21、16、13倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1、电网投资低于预期。2、新品研发低于预期。3、行业竞争加剧。

2025Q1业绩实现扭亏，AI+文旅新业态多元发展

风语筑(603466)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业收入13.76亿元（-41.44%）；归母净利润-1.35亿元（-147.97%）。2025Q1，公司实现营业收入3.82亿元（+29.81%）；归母净利润0.40亿元，扭亏。拟每10股派现2.00元（含税），不转增。
    降本增效提升内控，业绩承压坚持分红。2024年，面对错综复杂的经济形势，公司坚持稳健发展的经营策略，全面强化应收账款管理体系和业务项目筛选。虽然营业收入有所下降，但销售回款较2023年增加5,956.19万元，达到18.13亿元，销售收现比同比提升131.72%。坚持分红：公司在业绩亏损情况下仍坚持分红，全年现金分红1.19亿元（含税）。按4月18日收盘价计算，公司股息率2.10%，分别高于2021/2022/2023报告期0.33/1.84/0.71pct，维护股东权益。
    2025Q1扭亏企稳，费用率优化显著。公司2025Q1收入提升的同时，毛利率提升至31.49%（同比+8.49pct），主要得益于完工项目增加带来的规模效应；销售/管理/财务/研发四项费用率总体下降，同比-2.81/-2.99/+0.81/-1.56pct，成本控制进一步优化，推动业绩扭亏。
    积极拥抱具身智能，AI+文旅新业态多元发展。公司全面升级“IP+科技+运营”三位一体的服务生态体系，积极拥抱AI与具身智能，引领展览展示与文旅体验实现智能化升级，构建可持续运营的数字化生态；通过“IP孵化-场景构建-运营增值”闭环体系将静态文化资源转化为动态消费场景，为区域文旅产业升级注入新动能。
    投资建议：业绩扭亏+坚持分红，科技赋能规模优势，我们预测公司2025-2027年营收分别为16.23/20.03/23.63亿元；归母净利润分别为1.57/2.49/3.31亿元；对应PE为36.1/22.8/17.1倍；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、回款进度不及预期、宏观环境波动风险等。

盈利短期承压，项目推进助力长期发展

万华化学(600309)
    投资要点
    事件：万华化学发布2024年报和2025年一季报，2024年实现营收1820.69亿元，同比增长3.83%；归母净利润130.33亿元，同比增长-22.49%；扣非归母净利润133.59亿元，同比增长-18.74%；毛利率16.16%，同比下滑0.63pct。2025Q1实现营收430.68亿元，同比增长-6.70%，环比增长24.96%；归母净利润30.82亿元，同比增长-25.87%，环比增长58.89%；扣非归母净利润30.40亿元，同比增长-26.33%，环比增长25.07%；毛利率15.70%，同比下滑1.93pct，环比下降3.81pct。
    行业景气低迷，计提减值准备及资产报废，盈利承压。2024年国际环境复杂多变，地缘政治动荡、区域冲突不断，全球经济格局深度调整，产业链、供应链加速重构，部分国家和地区贸易保护措施频出，国际贸易紧张局势进一步加剧，全球经济增速低迷。受市场需求疲软、能源价格高企、贸易阻碍增多等因素的影响，石化化工行业投资整体放缓，竞争持续加剧，产品价格下行，企业经营效益面临压力。分板块看，2024年公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料分别实现收入758.44、725.18、282.73亿元，同比分别增长12.55%、4.60%、18.61%；毛利率分别为26.15%、3.52%、12.78%，同比分别变化-1.54pct、0.01pct、-8.64pct；销量分别为564、547、203万吨，同比增长15.40%、15.69%、27.65%。公司各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势，其中聚氨酯、精细化学品及新材料销量和收入保持两位数增长，但毛利率出现下滑，石化板块销量收入增长，毛利率稳中略增。同时，公司2024年计提资产减值准备合计9.43亿元，资产报废损失合计8.90亿万元，合计减少合并财务报表利润总额18.32亿元。
    产能加码，新项目推动产销增长。公司已形成产业链高度整合、深度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品和新材料产业集群，公司积极应对全球经济贸易不确定性影响，不断深化全球渠道布局，通过数智化资源投入，持续提升装置自主运行水平，多套装置完成技改扩能。2024年4月，福建工业园MDI装置完成了产能从40万吨/年至80万吨/年的技改扩能；2024年12月，宁波工业园MDI装置完成了产能从120万吨/年至150万吨/年的技改扩能；2024年9月PC大修后产能为60万吨；2024年5月，特种聚醚项目投产。聚氨酯板块，据2024年报口径，聚氨酯产能650万吨/年，产能利用率88%，公司目前是全球最大的MDI和TDI供应商；其中MDI产能380万吨/年，同时万华福建MDI将技改扩能新增70万吨/年，预计2026年第二季度完成，届时万华全球MDI产能将达到450万吨/年；TDI产能111万吨/年，同时万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产，届时万华TDI总产能将达到144万吨/年；聚醚多元醇是聚氨酯产业另一关键原料，与异氰酸酯有极强的协同效应，公司聚醚业务总产能159万吨。石化业务板块，万华依托世界级规模PO/AE一体化装置和大乙烯装置，不断拓展C2、C3、C4产业链及价值链，致力于成为具有独特竞争优势、最具影响力的高端烯烃及衍生物供应商；烟台产业园PO/AE一体化项目219万吨/年，产能利用率达96%，烟台工业园聚氨酯产业链一体化-乙烯项目产能353万吨/年，产能利用率100%；2024年，万华蓬莱一期PDH等项目完成建设并实现一次性开车成功，产品质量达到行业领先水平；2025年初，万华烟台25万/年LDPE装置一次性开车成功，为公司迈入高端聚烯烃领域打下坚实基础。精细化工品及新材料业务板块，包括功能化学品分公司、新材料事业部、表面材料事业部、高性能聚合物事业部、氯产品事业部、营养科技有限公司、电池科技有限公司等业务单元，其中2024年设计产能为60万吨/年PC项目和16万吨/年PMMA项目，产能利用率分别为78%、73%。
    研发储备多点开花，积蓄未来增长新动力。万华持续聚焦电池、人工智能、营养化学品、合成生物学、电化学、特种材料等前瞻性领域，与三十余家知名高校达成产学研深度合作，共同推动化学材料领域的技术创新和成果转化。公司2024年全年研发投入45.50亿元，主要围绕现有装置迭代升级、高端化工新材料突破、电池材料技术攻关、可持续发展技术研发等方面展开。在现有装置迭代升级方面，公司开发并投用超低盐酸比等多项新技术，突破装置运行瓶颈，推进MDI、TDI装置扩能，保持公司MDI、TDI产品全球领先优势；深度优化石化产业链全流程，POCHP装置单套产能达到世界最大，投用多元醇新工艺，各项指标行业领先。在高端化工新材料突破方面，公司自主研发的POE、柠檬醛、VA、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等技术均完成产业化落地，装置开车成功，运行情况良好。在电池材料技术攻关方面，公司打通石墨负极、硅碳负极、树脂基硬碳负极等三大负极材料全流程，持续开发正极材料差异化新技术，加速技术升级。在可持续发展技术研发方面，公司持续培育可降解材料产业，加速开发低成本方案；推进聚氨酯回收进程，形成产品全生命周期的服务方案；推进CO2资源化利用方案落地，助力低碳经济发展。
    投资建议：万华化学聚氨酯地位稳固，石化、精细化学品和新材料产不断延伸，持续技改扩能，深化研发储备积蓄未来新增长点。由于宏观环境和行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为2078.35(原2301.45)/2203.31(原2539.99)/2451.48亿元，同比增长14.2%/6.0%/11.3%，归母净利润分别为145.26(原240.06)/171.51(原271.88)/208.16亿元，同比增长11.5%/18.1%/21.4%，对应PE分别为11.9x/10.1x/8.3x；维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；项目进度不确定性；贸易摩擦风险；安全环保风险。

新股覆盖研究：泽润新能

泽润新能(301636)
    投资要点
    下周二（4月22日）有一家创业板上市公司“泽润新能”询价。
    泽润新能（301636）：公司专注于新能源电气连接、保护和智能化技术领域，为客户提供光伏组件接线盒产品一体化解决方案。公司2022-2024年分别实现营业收入5.22亿元/8.44亿元/8.76亿元，YOY依次为75.92%/61.77%/3.75%；实现归母净利润0.86亿元/1.20亿元/1.31亿元，YOY依次为128.67%/39.06%/9.30%。
    投资亮点：1、公司是全球光伏组件接线盒的核心供应商之一；依托其产品的技术先进性，公司优质客户资源丰富。公司自2011年以来深耕光伏组件接线盒十余年，坚持以技术驱动产品推陈出新；智能接线盒领域，2015年起先后推出中国大陆首款通过TUV莱茵认证的子串级智能优化器产品ZS和三分体智能接线盒Z8S；针对光伏组件大功率发展趋势，2021推出全球首个取得TUV莱茵35A认证的光伏组件接线盒Z8X；针对海上光伏场景，推出了全球首个通过国家光伏质检中心CPVT深蓝海洋认证的接线盒产品Z8H；2022年，又开创式除去盒体中的导电器件、推出行业首个两部件结构接线盒Z8C；此外，还前瞻性布局如针对HJT、钙钛矿等下一代电池技术的光伏组件适配的接线盒的研发工作。依托产品等方面优势，公司与客户A、Maxeon、Sonnenkraft等国际知名光伏组件企业，以及TCL中环、阿特斯、亿晶光电、润阳股份等国内领先的光伏组件厂商建立了良好合作，且基本有3-5年的合作历史；据招股书披露，2024年公司占其中的客户A、TCL中环、亿晶光电、Maxeon、正信光电同类产品采购份额的40%-80%；同时，TCL中环关联投资主体厦门TCL、天津中环合计持有公司股份2.88%，彰显对公司发展及长期合作的信心；结合光伏行业协会数据测算，2024年公司在全球光伏组件接线盒市场的占有率达7.40%。2、公司积极横向拓展，加快对新能源汽车连接和保护的功能嵌件产品的布局，有望打造公司业务新的增长点。公司已与骆驼集团签署战略合作协议，成为其新能源汽车辅助电源电池盒的重要供应商，并通过骆驼集团向宝马、奔驰、小鹏、蔚来等多家整车厂商供应新能源汽车辅助电源电池盒，其中小鹏车型和蔚来车型项目辅助电源电池盒已实现量产供应，宝马车型项目和奔驰车型项目的辅助电源电池盒已进入中批量试产阶段；根据招股书披露的公司与骆驼集团签订的战略协议，如公司就近骆驼集团建立生产基地且产品的各项指标符合其要求，其采购比例不低于70%；预期募投项目（临近骆驼集团襄阳生产基地）的落地，将为双方长期稳定合作奠定良好基础。同时，公司与武汉嘉晨合作、成为其BDU电池盒供应商，目前合作的首款BDU电池盒也已开启中批量试产；此外，公司还开展了新能源汽车三电系统核心部件中的电气连接与保护产品的开发与布局，有望为公司带来新的利润增长点。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取通灵股份、快可电子等从事光伏组件配件行业企业为泽润新能的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为14.13亿元，平均PE-TTM（算数平均）为27.89X，平均销售毛利率为23.12%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

稳中求进多元发展，AI+政策保驾护航

皖新传媒(601801)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业收入107.49亿元（-4.40%）；利润总额8.65亿元（+2.85%）；归母净利润7.05亿元（-24.67%）；扣非归母净利润7.58亿元（+0.50%）。每10股派现1元（含税），不转增。
    成本有效优化，主业稳健发展。2024年，占公司总收入40.62%的一般图书及音像制品业务实现收入43.66亿元，得益于采购成本的控制与产品结构的优化，该业务毛利率升至36.86%（+2.30pct），带动公司整体毛利率提升到22.17%（+0.76pct）。税收优惠延续：2025年，政策明确延续文化国企税收免减优惠，公司仍将享受所得税免缴和图书批发、零售环节增值税免征优惠。
    分红稳健回馈股东，回购彰显向好信心。2024年，公司分红情况表现稳健，全年现金分红3.92亿元（含税），分红率55.6%；加上1.56亿元的股份回购，合计总额达5.48亿元，约占归母净利润77.71%。按4月15日收盘价计算，含回购金额/不含回购金额的股息率分别为4.2%/3.0%，显著高于中国10年国债收益率1.66%。分红政策延续稳健，或有效提振市场信心。
    创新驱动，新兴业务加速突破。数智融合：公司全力打造全业态电商矩阵，2024年电商业务实现销售码洋8.25亿元（+42.24%）。智慧教育：推出皖新阅读大模型，旗下美丽科学平台与科大讯飞联合研发及发布全国首个基于AI大模型的科学教育平台产品，探索“AI+教育”落地。科技+新业态有望赋能公司业务多元发展。
    投资建议：主业稳增+数智融合，税收优惠延续，我们预测公司2025-2027年营收分别为110.17/112.97/115.91亿元；归母净利润分别为8.62/9.65/10.68亿元；对应PE为15.1/13.5/12.2倍；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：数字阅读用户增长不及预期、AI落地不及预期、宏观环境波动风险等。

营销业务稳中向好提质增量，算力业务迎增长

浙文互联(600986)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入77.03亿元，同比下降28.8%；归母净利润1.58亿元，同比下降17.92%。第四季度实现营业收入21.05亿元，环比增长16.06%。主要系公司效果营销板块调整和优化客户结构，消减低效业务所致。公司实施2024年前三季度权益分派，每10股派发现金红利0.5元（含税），不转增。
    坚持高质量发展，稳定存量拓展增量。2024年公司毛利率稳定提升，同比增长2.3pct。业务分为数智营销板块（品牌营销、效果营销）与数字文化板块。品牌营销：2024年营收34.21亿元，同比增长12.42%，在汽车领域保持市占率领先，与全国超75%以上的头部汽车品牌建立合作。效果营销：主动优化业务结构，消减低效业务以提升经营效率。与字节系、腾讯、快手等平台合作，营收42.27亿元。2025年初公司公告拟收购星巢网络80%股权，完善电竞游戏产业布局。
    紧抓文化科技创新，AIAgent与算力业务有望形成新增长极。2024年研发费用同比增长9.47%。公司打造“好奇系列”AIAgents矩阵；投入数字文化算力底座业务，2024年与2025年Q1取得订单落地。公司成立浙文智算、浙文蓝耘智算等主体，面向国内模型工场、智能驾驶等企业提供算力服务及技术运营支持服务，并参与投资浙江自贸区海城融资租赁公司。截止2025年4月12日，公司已为智驾、模型工场等客户累计交付算力近4800P。
    投资建议：公司夯实数字营销领域地位且业务持续增长，同时投入推动AI相关研发与算力业务有望形成第二增长曲线。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.61/3.31/3.98亿元；EPS分别为0.18/0.22/0.27元/每股；PE分别为42.8/33.8/28.1倍；维持“买入”评级。
    风险提示：政策不确定性、商誉及资产减值风险、AI技术发展不及预期等。

核心业务稳健增长，显著受益电力市场化推进

国能日新(301162)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。报告期内，公司实现营业收入54975.79万元，同比+20.50%；实现归属于上市公司股东的净利润9358.84万元，同比+11.09%。其中24Q4实现营业收入18497.63万元，同比+25.42%；实现归属于上市公司股东的净利润4037.41万元，同比+24.52%。
    业绩稳健增长，核心业务提速。2024年，公司实现营业收入54975.79万元，同比+20.50%；实现归属于上市公司股东的净利润9358.84万元，同比+11.09%；全年整体毛利率实现65.92%，同比-1.63pct，保持较高水平。新能源发电功率预测、新能源并网智能控制系统两大核心产品线均实现两位数增长，盈利能力维持较高水平，其中功率预测实现收入30947.46万元，同比+15.55%，毛利率69.34%；并网智能控制系统实现收入12394.78万元，同比+28.01%，毛利率54.85%。
    功率预测双线推进，分布式需求释放。公司2024年净新增电站用户数量达755家，同比+21.03%，功率预测服务的新能源电站总数达4345家，细分行业市占率保持领先，服务规模保持了稳定增长的良好态势，优势地位进一步凸显。在强化规模优势的基础上，公司持续推进垂类气象预测大模型的自主研发。2024年10月，公司正式发布「旷冥」新能源大模型，「旷冥」模型广泛应用于新能源功率预测、极端天气预警、电力现货市场出力预测等多个关键场景，提升了功率预测的准确性与稳定性。公司功率预测业务基本盘具备较强增长动能，集中式市场方面，风光大基地建设稳步推进，公司功率预测市场份额稳中有升；分布式市场方面，从“盲控盲管”向“四可”转变，市场更大，相关省份已出台相关功率预测要求，公司有望打开分布式更广阔市场。
    创新业务突破3000万，多省布局显成效。2024年，公司创新产品（包含虚拟电厂、储能能量管理系统、微电网能源管理系统及电力交易）的业务收入3080.98万元，同比+23.93%，该业务占公司整体营收占比5.60%。其中，公司虚拟电厂业务已在陕西、甘肃等多个省份获得准入资格并开展分布式光伏或工商业储能示范项目；储能业务持续完善储能产品服务体系，推出新版本"储能云管家"，新增运检调试模式、分布式功率预测等多项功能；微电网项目在伊拉克、乍得等区域成功落地并实现平稳运行；电力交易产品已实现在山西、山东等五省的布局应用，并拓展用户侧市场。近日，国家发改委、能源局发布《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，明确到2027年，虚拟电厂建设运行管理机制成熟规范，参与电力市场的机制健全完善，全国虚拟电厂调节能力达到2000万千瓦以上；到2030年，虚拟电厂应用场景进一步拓展，各类商业模式创新发展，全国虚拟电厂调节能力达到5000万千瓦以上。随着我国电力市场化、需求侧管理等相关政策加速落地，公司创新类产品线成长空间值得期待。
    投资建议：公司作为新能源发电功率预测市场的领跑者，持续拓展电力交易、智慧储能、虚拟电厂等相关创新产品，受益于新型电力系统建设的稳步推进。当前，电力市场化改革持续向纵深推进，辅助服务、现货市场以及全国统一电力市场建设方面提速，我们看好未来公司的成长空间。预测公司2025-2027年收入7.12/8.98/10.83亿元，归母净利润分别为1.21/1.54/1.94亿元，对应EPS1.21/1.53/1.93元，PE48/38/30倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源装机不及预期；政策落地不及预期；行业竞争加剧。

“两机”业务订单饱满，低空经济抢占先机

应流股份(603308)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。报告期间，公司实现营业收入25.13亿元，同比+4.21%，归母净利润2.86亿元，同比-5.57%。其中24Q4营业收入6.0亿元，同比-0.31%，归母净利润0.6亿元，同比-0.14%。
    产品结构调整显成效，两机业务实现跨越发展。近年来公司主营业务收入中高温合金产品、高端精密铸件、新型材料和成品装备等占比不断提升，产品结构调整取得显著成效。全年整体毛利率34.24%，同比-1.93pct，单季度看24Q4毛利率35.35%，同比+1.37pct。研发费用率12.13%保持高位，持续投入支撑技术壁垒。公司"两机"核心零部件业务进入高速增长期，全年在手“两机”订单突破12亿元，燃气轮机领域，成功攻克E、F、G/H等级多款型号燃气轮机的技术难题，全年燃气轮机产品接单增幅达102.8%；航空发动机板块取得重大突破，成功开发长江1000/2000发动机80余种关键部件，其中长江1000四号轴承座完成适航取证，深度参与国际LEAP发动机供应链，多款机匣产品全球市场占有率领先。公司两机业务已构建高护城河，看好全球能源转型背景下AIDC建设需求爆发及军民两用带动下，两机业务的增长潜力。
    核能业务全方位布局，受益行业景气度提升。公司在核能领域持续创新突破，完成10台"华龙一号"核一级主泵泵壳交付。报告期内，研制出全球首台反应堆压力容器模块化金属保温层，核辐射防护服装及医用电离辐射防护产品研制成功，打破国外垄断；承接合肥能源研究院TF磁体测试杜瓦项目，通过了整体真空度测试，国家重点项目订单完成全部产品交付，将积极参与新一轮招标。我国核电“热堆-快堆-聚变堆”三步走路线明确，2019-24年，我国核准核电机组数量分别为4/4/5/10/10/11台，呈现出积极安全有序发展势头，相关核电设备、核能材料需求有望逐步进入释放期，公司核能核电业务有望充分受益。
    低空经济布局成效显著。公司紧抓低空经济发展机遇，成功完成YLWZ-300涡轴发动机整机验证并实现首批产品交付，为eVTOL飞行器、大型无人机等新兴航空器提供先进的涡轮混合动力解决方案；同时通过旗下六安金安A1类通用机场的正式运营，构建起集“整机制造-运营维护-试飞验证”于一体的综合服务平台；在无人航空器领域，公司研发的600公斤和1100公斤级无人直升机已顺利完成高原、海洋等复杂环境测试及首飞验证，为拓展特种应用场景奠定坚实基础。公司是低空经济中稀缺的从飞机发动机到整机制造再到机场运营的标的，航空产业链条完整，布局多年，有望成长为安徽低空经济生态主导型企业。
    投资建议：近年来两机、核电等下游迎景气，新产品进入放量周期，随着产能利用率的提升，看好公司盈利弹性的逐步显现；低空领域公司布局多年，在政策密集推动下，全产业链条及区域优势彰显，有望复制两机业务成长路径，成为新增长极。预计公司2025-27年归母净利润分别为4.14、5.45和6.78亿元，对应EPS为0.61、0.80和1.00元，PE为30、23、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、新业务进展不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、海外业务拓展不及预期与汇率变动风险。

新股覆盖研究：江顺科技

江顺科技(001400)
    投资要点
    下周二（4月15日）有一只主板新股“江顺科技”申购，发行价格为37.36元，发行市盈率为15.32倍（每股发行价格/每股收益，每股收益按2024年经审计的扣除非经常性损益前后孰低的归属于母公司所有者净利润除以本次发行后总股本计算）。
    江顺科技（001400）：公司主要从事铝型材挤压模具及配件、铝型材挤压配套设备、精密机械零部件等产品的研产销。公司2022-2024年分别实现营业收入8.92亿元/10.43亿元/11.36亿元，YOY依次为20.35%/16.82%/9.01%；实现归母净利润1.39亿元1.46亿元/1.55亿元，YOY依次为33.95%/5.14%/6.30%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长1.73%至5.72%，归母净利润较上年同期增长1.23%至7.56%。
    投资亮点：1、公司是国内少数能够提供挤压模具及挤压配套设备一站式服务的企业之一，有望受益于“以铝代钢”趋势的加速推进。公司深耕铝型材挤压生产配套产品领域20余年，2018年起通过业务重组，公司在铝型材挤压模具业务的基础上，新增铝型材挤压配套设备制造等业务，使其成为国内少数能够提供挤压模具及挤压配套设备一站式服务的企业之一，形成较强的产品协同优势；同时，据中国有色金属加工工业协会出具的证明，公司相关产品在制造精度、综合寿命、稳定性及设备的自动化程度均达到国内领先水平。截止目前，公司已积累了大批优质客户资源，与华建铝业、栋梁铝业、鑫铂股份、豪美新材、敏实集团、旭升集团、兴发铝业等国内大型铝业厂商，以及WISPECO等海外知名铝型材制造企业建立了长期、稳定的合作关系；据招股书披露，2023年，公司铝型材挤压模具核心业务的国内市占率约6%、业内排名前列。预计随着“以铝代钢”趋势深化，尤其是在新能源汽车、光伏、轨道交通等新兴领域的需求提升，公司为代表的铝型材相关制造厂商有望具备良好的发展前景。2、公司募投项已提前建设并实现部分转固，为后续发展奠定坚实的产能基础。2022年至2024年，公司铝型材挤压模具产品及精密机械零部件产品的产能利用率较高、大多为90%以上。为缓解公司产能趋紧等发展瓶颈，公司募投资金聚焦主业，主要投向“铝型材精密工模具扩产建设项目”及“铝挤压成套设备生产线建设项目”，以实现模具和铝挤压成套设备加工生产环节的扩产；上述两项募投项目建成后，每年将新增模具80,000套、相当于2024年模具产能的66.85%，新增设备450套/年、相当于2024年设备产能的98.68%。据招股书披露，截至2024年12月末，公司募投项目的主体工程已建设完毕，且2022年至2024年“模具扩产项目”已实现转固接近70%、“设备生产线建设项目”实现转固37%。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取合力科技、威唐工业为江顺科技的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为7.46亿元，平均销售毛利率为24.43%；相较而言，公司营收规模及毛利率均处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风

24年业绩符合预期，新领域业务布局加码

四方股份(601126)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，实现营业收入69.51亿元，同比+20.86%；归母净利润7.16亿元，同比+14.09%；扣非归母净利润6.98亿元，同比+11.98%。其中Q4实现营业收入18.58亿元，环比+14.95%，实现归母净利润1.06亿元，环比-42.63%。
    24年业绩符合预期，主营业务稳健增长。分产品来看，电网自动化/电厂及工业自动化板块分别实现营收33.09/31.22亿元，同比+13.18%/25.35%，毛利率41.54%/25.48%，同比-0.35/-2.06pct。报告期内，公司成功实现国内首次电鸿化电力核心设备挂网运行，中标重庆500kV陈家桥变、110kV杉树变等首批高可靠变电站保护免配置技术试点项目，在国网输变电设备二批/三批/四批/五批/六批继电保护中标企业中分别位列3/3/4/2/2位，中标份额位居行业前列，市场地位保持稳固。分地区来看，国内/国际业务分别实现营收67.26/2.12亿元，同比+20.61%/+32.59%，毛利率32.28%/32.41%，同比-2.04/-3.36pct。报告期内，公司中标印尼华电玻雅电厂等海外项目，并在菲律宾设立子公司，全球化布局初显成效。
    经营质量持续优化，订单储备支撑业绩增长。公司24年销售/管理/研发/财务费用率分别为7.41%/4.58%/9.44%/-0.92%，同比分别-0.92/-0.25/+0.03/+0.08pct。销售/管理费率同比下降明显，费用管控能力良好；研发费率维持高位，24年研发费用为6.56亿元，同比+21.27%。期末合同负债16.83亿元，同比+21.15%，在手订单充沛，为后续业绩释放提供有力支撑。
    新领域布局加码，构筑新增长极。1.新能源领域：中标山东华能超百亿海风项目以及广东、海南、浙江等标杆海风项目，深度参与国家深远海能源战略。2.构网型装备：中标华能100万千瓦风电调相机、中国能建10万千瓦风储一体化项目，跻身行业前列。3.AI领域：研发四方AI大模型矩阵，覆盖特高压巡检、负荷预测、运检优化等场景，商业化应用进入快车道。4.算力+数据中心方面，公司深度参与甘肃庆阳“东数西算”源网荷储一体化智慧零碳大数据产业园、世纪互联太仓大数据产业园等多个数据中心项目。
    投资建议：公司二次设备产品市场份额稳步提升，受益于新型电力系统建设的推进，海外市场突破与新领域布局有望打开成长空间。预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.62、10.12和11.68亿元，对应EPS1.03、1.21和1.40元/股，对应PE16、13和12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、行业竞争加剧；2、新能源装机低于预期；3、新品研发低于预期；4、海外业务拓展不及预期。

境外收入增长显著，持续AIGC产品研发

因赛集团(300781)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入8.83亿元，同比增长64.68%；归母净利润-0.45亿元。主要系公司收购的品牌营销策划创意子公司经营业绩下滑而导致公司需计提商誉减值准备0.78亿元所致。报告期内，以109,969,792股为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增4.9股，不分红。2024年10月29日公司发布收购智者80%股权预案，该重大资产重组事项有序推进。
    业务稳定增长境外市场表现优异，效果营销与数字整合营销增速可观。报告期内，公司业务收入以广告业为主（99.91%），同比增长64.66%。效果营销持续构建垂直行业领域优势，基于国内外主流媒体平台开拓业务，同时以微信小店为起点，探索电商生态差异化营销优势；该业务收入占比达52.94%，同比增长358%。数字整合营销业务收入占比提升至16.36%，收入同比增长246.81%。境外收入2.32亿元占总收入26.25%，同比增长2,115.45%。
    积极开展AI相关产品研发，商业化进程持续落地。报告期内，公司投入研发费用为0.12亿元，同比增长43.21%。公司紧密结合营销业务全流程，对自研营销AI应用大模型因赛AI进行优化迭代，并上线多类AI智能体。2025年初上线“SOCceR说可策划案”为策略功能智能体，具备多维度营销洞察能力。预计于2025年4月，因赛AI将上线“营销视频”智能体，初期将主要聚焦游戏赛道。因赛AI已完成DeepSeekR1最新版本私有化部署，部分场景已替换之前旧版本。
    投资建议：公司部分业务持续增长且海外增速显著有望成为第二增长曲线，大力研发的同时产品逐步商业化。预计公司2025-2027年归母净利润为0.46/1.01/1.29亿元；EPS为0.42/0.92/1.18元；PE为107.7/49.0/38.1；维持“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、海外市场相关风险、AI技术发展不及预期等。

新股覆盖研究：天有为

天有为(603202)
    投资要点
    下周三（4月9日）有一家主板上市公司“天有为”询价。
    天有为（603202）：公司主要从事汽车仪表的研发设计、生产、销售和服务，并逐步向智能座舱领域拓展。公司2022-2024年分别实现营业收入19.72亿元/34.37亿元/44.65亿元，YOY依次为68.93%/74.27%/29.90%；实现归母净利润3.97亿元/8.42亿元/11.36亿元，YOY依次为241.93%/112.26%/34.96%。
    投资亮点：1、公司是业内领先的汽车仪表盘供应商，与现代汽车集团等国内外知名整车厂商建立了长期稳定的合作关系。公司自2003年设立以来深耕汽车仪表盘行业20余年，具备成熟的产品研发和生产能力、以及服务保障能力，积累了多家国内外知名汽车整车厂及汽车零部件供应商客户。其中，全球汽车销量排名前三的现代汽车集团（包括其下属现代汽车、起亚汽车、现代摩比斯等）系公司的第一大客户、公司自2018年起开始为现代汽车批量供货；报告期间，公司向现代汽车集团的销售金额占营业收入的比例均在50%以上；同时，结合现代汽车集团整车销量测算，2024年公司对其销售的产品占现代汽车集团同类采购比例的30.69%，系现代汽车集团的核心供应商之一。除现代汽车集团外，公司还成功进入比亚迪、长安汽车、一汽奔腾、奇瑞集团、上汽通用五菱、吉利集团、悦达起亚、江淮汽车等车企供应链中。依托客户资源优势，公司2024年国内汽车仪表市场的占有率达12.16%；且随着出口业务的增加，公司2023年全球市场占有率达5.31%。2、在仪表盘数字化及智能座舱发展趋势下，相对高值的全液晶组合仪表、双联屏仪表等产品占比提升，有望推动公司经营预期向好。智能座舱升级方向主要包括全液晶组合仪表代替传统电子式组合仪表，大屏、联屏的车载信息娱乐系统代替传统物理按键系统等；在此趋势下，公司依托在仪表盘行业的领先优势，于2015年-2019年间成功研发出全液晶组合仪表、双联屏仪表等产品，并陆续取得多家客户订单。从产品单价来看，2022年至2024年公司电子式组合仪表的单价约为146元-173元，而全液晶组合仪表单价约为534元-585元、双联屏仪表单价约为1804元-2079元；随着仪表盘数字化、汽车智能化的进程推进，全液晶组合仪表及双联屏仪表产品的销量增长，或将助力公司经营稳健。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取德赛西威、华阳集团、均胜电子和航天科技为天有为的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为228.95亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为28.12X，平均销售毛利率为18.57%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：众捷汽车

众捷汽车(301560)
    投资要点
    下周三（4月9日）有一家创业板上市公司“众捷汽车”询价。
    众捷汽车（301560）：公司主要从事汽车热管理系统精密加工零部件的研发、生产和销售，主要产品包括汽车空调热交换器及管路系统、油冷器、热泵系统、电池冷却器、汽车发动机系统等汽车零部件。公司2022-2024年分别实现营业收入7.13亿元/8.22亿元/9.78亿元，YOY依次为20.21%/15.25%/19.00%；实现归母净利润0.78亿元/0.83亿元/0.95亿元，YOY依次为60.87%/5.42%/15.55%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长12.76%至26.86%，归母净利润较上年同期增长39.25%至68.57%。
    投资亮点：1、公司是全球领先的汽车热管理系统精密加工零部件供应商，下游客户多为大型跨国一级汽车零部件供应商。公司深耕汽车热管理系统精密加工零部件生产制造领域十余年，目前已与马勒、翰昂、摩丁、马瑞利、法雷奥、康迪泰克等知名的大型跨国一级汽车零部件供应商形成了深度合作关系。翰昂、马勒、法雷奥位列全球汽车热管理系统四大龙头企业，马瑞利系全球汽车零部件供应商前20强，摩丁为全球领先的热管理技术和解决方案供应商；其中，公司产品占翰昂全球同类采购比例的20%-30%，占马勒全球同类采购比例的10%-12%，占摩丁亚洲同类采购比例的70%，占马瑞利同类采购的30%以上。依托产品及客户优势，公司产品成功覆盖奔驰、宝马、奥迪、保时捷、法拉利、玛莎拉蒂、捷豹、路虎等国际主流中高端汽车品牌；且部分产品在全球汽车市场占据较高份额，如储液罐、法兰、底板、阀体类产品2024年全球市场占有率分别达6.59%、3.65%-7.31%、5.79%、1.47%。2、公司持续强化新能源汽车市场布局；报告期间，热泵系统阀体及其部件等多款产品已实现量产，同时有上百款产品待进入量产阶段。据招股书披露，2022年至2024年公司开发的新能源汽车产品数量分别为502款、265款、267款；截至2024年末，热泵系统阀体等538款产品已成功开发完成并实现量产、带动公司新能源汽车零部件产品形成的收入占比提升至37.41%。目前，公司产品已覆盖特斯拉、Canoo、Rivian、Lucid、BrightDrop等海外电动汽车品牌，且阀体类零部件产品通过翰昂成功应用于大众MEB平台和现代纯电动汽车的热泵系统中；国内方面，公司已获得比亚迪、长城汽车、上汽集团的相关项目定点函且部分产品已进入量产阶段，其中对比亚迪的在手项目定点函预计年量达到8,048万元。此外，开发的新能源汽车产品中，仍有496款产品尚未进入量产阶段、或有力支撑公司未来业绩成长。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取银轮股份、三花智控、腾龙股份和泉峰汽车为众捷汽车的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为102.54亿元，平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为27.00X，平均销售毛利率为18.09%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

提质增效带动业绩稳增，并购整合持续推进

易普力(002096)
    投资要点
    事件：易普力发布2024年报，2024年实现收入85.46亿元，同比增长1.40%；归母净利润7.13亿元，同比增长12.49%；扣非归母净利润6.72亿元，同比增长7.04%；毛利率25.69%，同比持平。单季度看，24Q4实现收入22.43亿元，同比增长4.66%，环比增长-6.13%；归母净利润1.89亿元，同比增长17.84%，环比增长9.09%；扣非归母净利润1.62亿元，同比增长2.59%，环比增长-4.79%；毛利率31.62%，同比提升0.15pct，环比提升8.52pct。
    聚焦重点，提质增效，业绩稳步增长。公司围绕有营收的合同额、有利润的营收、有现金流的利润“三有”求最大增量，持续向价值创造能力更强的区域倾斜产能等资源，主动优化市场与业务结构，核心区域工程服务业务营收、利润同比均实现了较大幅度增长，矿山施工总承包营收占比持续提升，有力支撑公司稳增长。深入推进增现金、降成本、控负债、治亏损、强数智“五大专项”行动，最大限度提高资源价值创造水平；通过大宗物资集中采购、技术降本、严控期间费用等系列举措，保障公司利润总额实现双位数增长。前瞻性布局新疆、西藏等资源富集地区，抢抓能源保供机遇，在新疆区域承接多个工程项目业主方调增年度开采计划，带动公司工程服务业务同比实现较大幅度增长；在西藏、四川、内蒙古、安徽等资源大省持续深耕，先后承接了多个年度工程量大、履约周期长的爆破施工及矿山施工总承包项目，在手订单充足，为公司业绩持续释放提供了有力保障。分业务看，2024年爆破服务收入61.82亿元，同比增长15.10%，占总收入比重72.34%，较上年提升8.61pct，毛利率20.54%，同比提升1pct；工业炸药收入13.55亿元，同比增长-25.04%，占总收入比重15.86%，较上年下降5.6pct，毛利率38.12%，同比提升1.14pct；工业雷管收入5.68亿元，同比增长-33.85%，占总收入比重6.65%，较上年下降3.54pct，毛利率31.24%，同比下降0.76pct。公司2025年计划实现营业收入96.92亿元，实现利润总额9.81亿元。
    受益国家能源安全战略和基建需求，民爆整体保持高景气度。根据中爆协数据，2024年12月，生产企业完成生产总值41.59亿元，同比增长5.13%；完成销售总值41.87亿元，同比增长4.19%；实现利润总额8.82亿元，同比增长69.36%。12月工业炸药产量43.64万吨，同比增加8.11%；现场混装炸药产量15.76万吨，同比增加12.57%。在政策驱动下，采矿资本开支稳中有增，为矿山资源开发提供了有力支持。矿业是民爆行业最大的下游应用领域，占比超过70%，矿山开采周期普遍在20～50年，在这一较长周期内，持续的开采作业为民爆行业创造了长期且稳定的产品与服务需求。根据国家统计局公布，2024年全年采矿业投资增长10.5%，1-12月国内原煤产量约为47.59亿吨，同比增长1.3%，12月产量约为4.39亿吨，同比增长4.2%；1-12月有色金属矿采选业固定资产投资完成额累计同比增长26.70%，叠加水利建设等政策推动，民爆行业迎来需求端的长期景气。易普力作为民爆行业龙头，将通过优化产能结构、强化爆破一体化服务能力、加强技术创新，积极参与行业整合，进一步巩固市场份额。
    响应政策和行业趋势，持续推进产能优化和外延并购。在行业政策驱动下，市场对设计、施工及修复等“一站式解决方案”需求日益凸显，企业竞争转向技术、市场、资本、资源、资质等多维度集成式综合竞争。政策继续鼓励民爆企业开展产业链整合，目标形成3-5家具有较强行业带动力、国际竞争力大型民爆一体化企业，行业集中度将持续提升。政策继续压减包装型工业炸药许可产能，稳步提升现场混装炸药许可产能占比。鼓励撤点并线，推动实现集约高效生产。动态调整电子雷管产能，支持高品质、高附加值产品应用。要求到2027年底，所有产品生产线和现场混装炸药地面站实现无0类专用生产设备；工业炸药生产线所有危险等级为1.1级工房、基础雷管装填生产线接触危险品的工序、工业雷管装配生产线接触基础雷管和成品雷管的工序现场实现无固定岗位操作人员；智能制造能力成熟度达3级及以上的企业超过50%，关键工序数控化率达到90%，持续实施“机械化换人、自动化减人”工程，推动安全、成熟、可靠人工智能技术及装备在民爆生产线的应用。易普力构建了集民爆物品研发、生产、销售、爆破服务、矿山工程施工总承包及绿色智能矿山建设为一体的完整产业链，是目前国内从事现场混装炸药生产和爆破一体化服务规模最大的专业化公司之一。公司深耕民爆市场，以供给侧结构性改革为着力点，以加快结构优化升级为核心，优化资源配置，突出价值创造，围绕产业链上下游积极拓展，内外统筹，保持市场领先，逐步形成了在行业地位、市场布局、产业链整合、技术研发能力和科研团队配置、安全管理、团队建设、数智转型等方面的竞争优势。截止2024年底，公司拥有工业炸药许可产能52.15万吨，产能利用率90.72%；电子雷管6450万发，产能利用率65.10%。2025年3月，公司拟以3.16亿元收购松光民爆51%股权，收购完成将新增6万吨工业炸药产能，提升市场竞争力。
    投资建议：易普力受益民爆景气持续，公司优化产能和区域布局，外延并购持续推进，降本增效助力盈利提升。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为100.38(原109.29)/112.50(原122.12)/127.08亿元，同比增长17.5%/12.1%/13.0%，归母净利润分别为8.79(原9.00)/10.01(原10.21)/11.78亿元，同比增长23.2%/14.0%/17.6%，对应PE分别为16.3x/14.3x/12.2x；维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；项目进度不确定性；安全环保风险。

新游戏及海外业务助力公司发展

吉比特(603444)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入36.96亿元，同比减少11.69%；归母净利润9.45亿元。2024年Q4收入及归母净利润有所改善，营业收入8.77亿，环比增长2.19%；归母净利润2.87亿，环比增长105.78%，同比增长8.13%。公司本期每10股拟派发现金红利35.00元（含税），共占本期归母净利润75.94%，不转增。
    游戏业务逐步企稳，海外业务持续增长。公司营业收入主要来自自研产品，《问道》端游报告期内营业收入及利润同比基本持平。报告期内，《问道手游》、《一念逍遥（大陆版）》、《奥比岛：梦想国度》、《飞吧龙骑士（大陆版）》等游戏流水同比减少影响其营业收入。同期境外情况，营业收入5.00亿元，同比增长83.92%，上线《飞吧龙骑士（境外版）》、《MonsterNeverCry（境外版）》、《Outpost:InfinitySiege（Steam国际版）》等游戏。
    重视研发投入，新游戏表现良好且游戏储备良好。报告期内，公司研发费用为7.58亿元，占营业收入的20.50%，持续高研发投入为公司自主创新提供保障。公司于2025年1月2日在中国大陆地区上线3D御剑斗法放置修仙手游《问剑长生》一周内，累计注册用户突破百万；2025年上半年预计上线《杖剑传说（代号M88）》，下半年预计上线《九牧之野》，以上两款游戏均取得版号。
    投资建议：公司新产品稳步发行且表现较好，同时海外业务维持较高增速有望共同驱动公司业绩回暖，核心产品表现仍具备改善空间。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为11.25/12.97/14.01亿元；EPS为15.61/18.00/19.44元；PE为14.3/12.4/11.5；维持“买入”评级。
    风险提示：政策不确定性、用户偏好不确定性、新游流水不及预期等。

新股覆盖研究：宏工科技

宏工科技(301662)
    投资要点
    下周二（4月1日）有一家创业板上市公司“宏工科技”询价。
    宏工科技（301662）：公司聚焦于以粉料、粒料、液料及浆料处理为主的物料自动化处理产线及设备的研发、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入21.78亿元/31.98亿元/21.63亿元，YOY依次为276.06%/46.83%/-32.36%；实现归母净利润2.98亿元/3.15亿元/2.20亿元，YOY依次为494.10%/5.86%/-30.08%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期变动-8.94%至11.30%，归母净利润较上年同期变动-36.35%至-22.21%。
    投资亮点：1、公司是国内锂电行业物料自动化处理产线及设备的核心供应商之一，覆盖多数下游头部客户并占据较高市场份额。公司自2008年设立以来始终聚焦于物料自动化处理产线及设备的研发、生产，并于2015年成功开拓锂电池应用场景，报告期间来自锂电行业的收入占比稳居七成以上，公司也逐步成为国内领先的锂电行业物料自动化处理设备的核心供应商之一，在项目经验、业务范围等方面均具备较强领先优势。具体来看，1）项目经验方面，公司积累了数千种物料性质研究成果的数据库，可根据客户需求较快适配出合适的工艺模型及完整的工艺流程，从而减少客户试错成本、缩短新建及扩建项目周期；2）相比于产线集成商，公司具备解决方案、核心设备及其零部件、软件的自研自产能力，可满足客户的一站式服务需求，且使用过程中的不兼容等问题能够被有效解决。截至目前，公司已与宁德时代、比亚迪、中创新航、蜂巢能源、亿纬锂能、欣旺达、赣锋锂业等锂电行业头部企业达成良好合作关系；据公司测算，2022年公司在国内锂电匀浆、正极材料、负极材料领域物料自动化处理设备市场占有率分别约为24.67%、17.99%和10.34%。2、公司坚持多领域拓展精细化工、橡胶塑料、食品医药等行业客户资源，为后续业务发展奠定坚实基础。1）在精细化工领域，公司针对涂料市场，开发了三棵树、东方雨虹、嘉宝莉等行业客户；针对无机材料市场，公司从电子陶瓷、矿物等下游行业着手，拓展了中南钻石等大型客户，并中标了万华化学氧化锆材料相关项目；而针对化工材料市场，公司则重点攻关氟化工细分领域，拓展了石大胜华、多氟多、中船特气等电解液领域龙头企业。2）在橡胶塑料领域，报告期内公司开拓了插座领域龙头公牛集团、工业硅/有机硅龙头合盛硅业等知名客户。3）在食品领域，由于预制菜领域快速发展，公司重点开拓了调料品生产行业客户，目前已与调料品龙头海天味业美味鲜、方便食品龙头康师傅建立了合作关系。
    同行业上市公司对比：公司专注于物料自动化处理领域；根据业务的相似性，选取瀚川智能、海目星、先导智能、以及赢合科技为宏工科技的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为81.31亿元，平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为16.57X，平均销售毛利率为28.68%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及同业平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：肯特催化

肯特催化(603120)
    投资要点
    下周二（4月1日）有一家主板上市公司“肯特催化”询价。
    肯特催化（603120）：公司从事季铵(鏻)化合物产品的研发、生产和销售，拥有季铵盐、季铵碱、季鏻盐、冠醚等四大系列产品。公司2022-2024年分别实现营业收入8.08亿元/6.66亿元/6.17亿元，YOY依次为27.03%/-17.53%/-7.40%；实现归母净利润1.10亿元/0.85亿元/0.94亿元，YOY依次为26.93%/-22.25%/9.75%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长2.26%至9.67%，归母净利润较上年同期增长13.04%至26.74%。
    投资亮点：1、公司是国内相转移催化剂领域的主要供应商之一，占据较高市场份额。相转移催化在有机合成中具有显著优势，除有效提高有机合成的反应速率外，还具备提高有机合成转化率、提升反应纯度和产量、降低能源消耗等优势，是众多工业生产的基础原料，拥有较为广阔的市场前景。公司深耕相转移催化剂领域十余年，产品覆盖季铵盐、季铵碱、季鏻盐、冠醚等四大系列，并凭借较强的质量管控能力及稳定的产品供应实力，在相转移催化剂领域积累了南京曙光化工集团、江瀚新材、万润股份、晨光新材等优质头部客户，2022年至2023年连续两年产品总产量达2万吨以上；据招股书披露，2022年公司产品在相转移催化剂领域市场份额已达22.62%，拥有较高行业地位。2、公司在分子筛模板剂领域已取得较高行业地位、为国内市场龙头；预期将通过募投项目的实施，进一步向分子筛领域延伸。分子筛具有催化活性好、选择性高、容易再生、安全环保等优势，其作为催化材料、吸附分离材料以及离子交换材料在石油化工、煤化工、精细化工、冶金、建材、土壤修复与治理等领域有着较为广阔的发展前景。公司是国内领先的分子筛模板剂供应商，其铵碱系列产品已作为模板剂在分子筛领域得以广泛应用，其中，1-金刚烷基三甲基氢氧化铵作为模板剂应用于国六柴油车尾气处理催化剂领域，四丙基氢氧化铵应用于己内酰胺、环氧丙烷、环氧氯丙烷及甲醇制丙烯（MTP）等分子筛催化剂领域，四乙基氢氧化铵应用于煤制烯烃分子筛催化剂领域；同时在客户层面，积累了鲁西催化剂有限公司、中触媒、万华化学等优质客户；据全国肥料和土壤调理剂标准化技术委员会分子筛分技术委员会测算，公司应用于分子筛模板剂行业的季铵碱等系列产品在国内市场中位居第一。目前，公司拟开展“年产8860吨功能性催化新材料募投项目”的建设；一方面，募投项目的主要产品为分子筛模板剂，公司有望通过产能扩充进一步巩固在分子筛模板剂板块的领先优势；另一方面，公司现已完成Beta分子筛合成的小试，募投项目中也提及将新建1000吨/年的Beta分子筛及催化剂，或助力公司打通“季铵盐→季铵碱→模板剂→分子筛”的上下游产业链，充分发挥完整产业链的效益优势。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取扬帆新材、万润股份和格林达为肯特催化的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为18.97亿元，平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为23.99X，平均销售毛利率为31.72%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及同业平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内

经营稳中向好，积极分红持续

云天化(600096)
    投资要点
    事件：云天化发布2024年报，2024年实现营收615.37亿元，同比减少10.89%；归母净利润53.33亿元，同比增长17.93%；扣非归母净利润51.90亿元，同比增长15.12%；毛利率17.50%，同比提升2.32pct。单季度看，24Q4实现营收148.13亿元，同比减少6.00%，环比增长0.55%；归母净利润9.09亿元，同比增长11.15%，环比减少42.58%；扣非归母净利润8.45亿元，同比减少9.14%，环比减少45.63%；毛利率19.12%，同比提升0.40pct，环比提升1.31pct。
    发挥全产业链优势，经营稳中向好。公司持续发挥“矿化一体”和全产业链运营优势，始终坚持“满负荷、快周转、低库存、防风险”的运营策略，强化精益生产管理能力，主要生产装置保持长周期、高负荷运行，主要产品产量同比增加，化肥、聚甲醛、饲钙等主要产品继续保持较好盈利。完成子公司磷化集团18.6%少数股权回购，磷化集团成为公司全资子公司，享有的归母净利润同比增加，磷化集团2024年实现净利润20.33亿元；参股公司经营业绩提升，投资收益同比增加。2024年实现磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐收入分别为157.29、56.25、55.81、12.83、20.32亿元，同比分别增长-0.97%、-2.71%、16.62%、1.53%、13.21%；毛利率分别为37.93%、23.01%、14.36%、28.56%、35.37%，同比分别提升4.97、-10.20、3.42、2.68、4.17pct；销量分别为464.25、275.29、181.80、11.09、58.81万吨，同比分别增长-5.59%、10.57%、16.90%、2.25%、2.18%；销售均价分别为3388、2043、3070、11566、3455元/吨，同比分别增长4.28%、-12.02%、-0.23%、-0.74%、8.08%。2025年公司计划生产销售磷肥492万吨、尿素267万吨、复合肥164万吨；生产饲料级磷酸氢钙57万吨、聚甲醛10.50万吨、磷酸铁6万吨。
    聚焦主业，持续优化推进产业布局。云天化拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，磷矿储量及年开采能力均位居全国前列，可实现完全自给；拥有合成氨产能248万吨/年，合成氨自给率95%以上；在呼伦贝尔配套大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，为北方基地合成氨提供稳定原料。化肥总产能1000万吨/年，其中尿素260万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年，是目前国内最大化肥生产企业之一；聚甲醛产能9万吨/年，产能位居国内前列；50万吨/年饲料级磷酸氢钙产能，单套产能规模国内排名第一。依托现有资源及产业优势，已建成较为完整的产业链和一体化运营模式。公司高效统筹大型装置检修、产品分类柔性生产等工作，实现磷资源、合成氨等重要原料的最优调配。充分发挥规模化集采统销模式，建立统一的采购和销售平台，建立战略采购机制，充分把控市场节奏，实现原料保供降本和产品效益最大化。积极跟踪推进镇雄磷矿开发工作，参股公司顺利取得探矿权，加快推进探转采工作；持续加强新能矿业450万吨/年磷矿浮选项目建设，现已完成用地审批；进一步开展东明矿业煤炭资源获取，为公司长期产业规划构建了坚实资源基础。实现现有10万吨/年磷酸铁装置的连续法技术改造，产品质量、产能利用率得到了进一步提升；积极推进磷酸铁铁法工艺的中试工作，目前已进入产业化研究生产阶段。完成云天化研究院组建，完成公司研发机构和平台的横向整合，围绕全产业链持续加大研发投入，重点在磷矿采选、精细磷化工、新能源材料等方面加大研发力度，进一步增强产业化技术储备。持续聚焦主责主业，针对盈利能力薄弱的商贸业务，持续稳步缩减，不断优化公司整体产业布局。
    财务管控成效显著，积极分红回报投资者。随着近几年业绩改善和财务管控提升，公司财务状况持续好转。公司围绕同行业优秀公司开展“一利五率”对标，不断缩小差距，持续提升管理水平；内部围绕“两项费用管控”开展对标，进一步深挖可优化空间；加强和规范税务管理，强化财务风险防控；持续加大资金管控力度，压降带息负债规模，优化负债结构；通过置换高利率贷款、提前还款等手段有效降低综合融资成本，降低财务费用。资产负债率从2019年的89.13%持续下降至2024年的52.26%，积极优化长短借款总量和结构，长短借款总量从2019年的313亿元大幅降至2024年的135亿，其中短期借款从2019年的286亿元降至2024年的41亿元，财务费用也从2019年的23.5亿大幅下降至2024年的4.9亿。为提升公司投资价值，增强投资者回报，公司制定了未来三年现金分红规划，2024-2026年以现金方式累计分配的利润原则上不少于此三年度累计实现可供分配利润总额的45%。2024年公司拟每10股派发现金红利14元（含税），拟派发现金红利25.52亿元（含税），占2024年归母净利润比例为47.86%，较2023、2022年的40.31%、30.46%进一步提升。以2024年3月25日收盘价计算，股息率5.89%，具有较高吸引力。
    投资建议：云天化具备矿化一体和全产业链优势，资源和规模优势显著，业绩稳中有增，财务状况持续优化，低估值高股息率具备较强吸引力。由于产品景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为633.16(原728.16)/641.74(原736.25)/643.84亿元，同比增长2.9%/1.4%/0.3%，归母净利润分别为56.20(原56.05)/58.75(原58.04)/60.27亿元，同比增长5.4%/4.5%/2.6%，对应PE分别为7.7x/7.4x/7.2x；维持“买入”评级。
    风险提示：行业扩产超预期；需求不及预期；安全环保风险。

新股覆盖研究：信凯科技

信凯科技(001335)
    投资要点
    下周二（3月25日）有一家主板上市公司“信凯科技”询价。
    信凯科技（001335）：公司主要从事有机颜料等着色剂的产品开发、销售及服务。公司2022-2024年分别实现营业收入11.92亿元/10.69亿元/14.17亿元，YOY依次为-1.10%/-10.37%/32.55%；实现归母净利润0.88亿元/0.88亿元/1.11亿元，YOY依次为-1.54%/0.47%/26.31%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长6.94%至16.37%，归母净利润较上年同期增长13.26%至29.84%。
    投资亮点：1、公司是全球有机颜料市场的核心供应商，连续多年位居我国有机颜料出口行业第一名。公司在有机颜料行业深耕近30年，建立了较为完善的全球化销售和服务网络，在荷兰、美国、澳大利亚、加拿大、土耳其、印度、英国等地设立子公司负责境外销售，业务遍及全球70多个国家及地区；同时针对进入欧盟地区销售必须进行的REACH注册，公司自主完成了89个有机颜料及相关化学物质的REACH注册，是国内有机颜料行业获得REACH注册数量相对领先的企业。截至目前，公司已拥有丰富的优质客户资源，进入到DIC株式会社、富林特集团、盛威科集团、宣伟集团和艾仕得集团等全球领先的油墨、涂料生产企业供应链中，成为全球有机颜料市场的核心供应商之一；据中国染料工业协会有机颜料专业委员会评定，公司从2015年至2023年连续多年位居全国有机颜料出口行业第一名、其中2023年公司在有机颜料出口市场的占有率达9.86%。此外，据招股书披露，2024年1-10月公司境外主营业务收入同比增长27.8%，主要系辉柏赫等欧洲颜料龙头厂商申请破产，而公司依托前期树立的品牌知名度和影响力，快速响应下游需求、填补辉柏赫申请破产所带来市场供应空缺。2、公司自建生产基地自2024年陆续进入投产阶段，预期将对现有供应链资源形成有力补充和完善。报告期内，公司主要产品来源于外购，自产产品相对较少。公司于2020年开始自建辽宁生产基地，2022年设立辽宁紫源建设项目；截至2024年6月末，辽宁信凯建设项目已处于产能释放阶段，辽宁紫源建设项目则已基本完成主体建筑物的基建工作、预计2025年陆续开始试生产和投产工作。一方面，新建产能能够对现有产能进行有力补充、进而提升公司供应能力及供应稳定性，据招股书披露，如自建生产基地达到满产状态、新增产能形成业务收入占比约为30%；另一方面，通过自建产能来减少外购比例，一定程度上或助力公司盈利能力稳定向好。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取百合花、七彩化学、双乐股份、以及联合化学为信凯科技的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为13.41亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为42.48X，平均销售毛利率为18.19%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及同业平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：泰鸿万立

泰鸿万立(603210)
    投资要点
    下周二（3月25日）有一家主板上市公司“泰鸿万立”询价。
    泰鸿万立（603210）：公司主营业务为汽车结构件、功能件的研发、生产与销售。公司2022-2024年分别实现营业收入14.78亿元/15.44亿元/16.89亿元，YOY依次为46.13%/4.50%/9.35%；实现归母净利润1.26亿元/1.61亿元/1.77亿元，YOY依次为51.80%/27.14%/9.93%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长10.59%至29.89%，归母净利润较上年同期增长2.89%至15.35%。
    投资亮点：1、公司是汽车结构件领域的代表性企业之一，深度绑定长城汽车、吉利集团等大型主机厂。公司深耕汽车零部件领域20余年，目前已形成以结构件、功能件为核心的产品体系，并配套核心客户在浙江台州、浙江湖州、河北保定、山东济南、山西晋中、上海奉贤设有八个生产基地。凭借稳定的产品质量及良好的客户服务，公司与吉利集团、长城汽车等大型主机厂保持着长期稳定的合作关系、合作历史均超过10年；且2021年至2024H1期间，来自上述两家主机厂的合计收入占比均达60%以上、稳居公司前两大客户，相关结构件产品进入了吉利集团旗下浩瀚、CMA、PMA以及长城汽车旗下A30、B30、ES11等多个汽车架构平台的供应链体系，配套车型覆盖吉利汽车、领克、沃尔沃、极氪，以及哈弗、欧拉、魏牌、长城皮卡、坦克等品牌的多款热门车型。目前，公司已提前建设募投项目以满足下游客户需求；其中，年产360万套汽车功能件及车身焊接分总成件建设项目二期已于2023年达到预定可使用状态，河北望都汽车冲压焊接分总成件扩产建设项目及河北望都汽车冲压焊接分总成件扩产建设项目则于2024年上半年进入到建设阶段。2、公司积极开拓新能源汽车领域客户，多款零部件产品于2024-2025年进入量产阶段。报告期间，公司在新能源汽车领域积极开拓了与TS公司、极氪汽车、理想汽车、蔚来汽车、零跑汽车、X公司、小鹏汽车、广汽埃安、银河等知名车企的合作关系并成为一级供应商，同时也是宁德时代、无锡振华、海斯坦普、赛科利等知名零部件供应商的配套合作伙伴。据问询函回复披露，截至2024年8月，公司已取得25项新能源车型零部件定点，其中有14项计划于2024-2025年进入量产阶段，为后续发展奠定了良好基础。具体来看，2024年进入量产的合作项目涉及零跑B11、理想X04、X公司MS11、T公司等品牌热门车型；而2025年进入量产的合作车型则包括市场关注度较高的蔚来Firefly、理想W02、理想W04、理想W05、零跑A01、SMART的HY11等。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取博俊科技、华达科技、多利科技、威唐工业、以及联明股份为泰鸿万立的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为27.68亿元，平均PE-TTM为24.74X，平均销售毛利率为22.51%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：泰禾股份

泰禾股份(301665)
    投资要点
    下周二（3月25日）有一家创业板上市公司“泰禾股份”询价。
    泰禾股份（301665）：公司主要从事农药产品以及功能化学品的研发、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入50.99亿元/38.68亿元/42.14亿元，YOY依次为42.47%/-24.14%/8.93%；实现归母净利润6.49亿元/3.46亿元/2.61亿元，YOY依次为63.12%/-46.62%/-24.59%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长0.63%至11.22%，归母净利润较上年同期增长37.69%至52.57%。
    投资亮点：1、公司是国内外领先的农用杀菌剂和除草剂供应厂商，在百菌清、2,4-D、嘧菌酯等大型单品领域占据优势地位。公司深耕农药行业20余年，是国内外主要的农用杀菌剂和除草剂生产企业之一；依托在氨氧化、氯化和加氢等方面建立的系统性技术优势，公司在百菌清、嘧菌酯、2,4-D等大型单品领域取得较高行业地位，其生产规模及综合技术方面均居于行业领先水平；具体来看，1）百菌清为全球第二大的保护性杀菌剂，公司控股子公司新河农用是全球主要的百菌清原药生产商、相关产能3万吨/年、约占全球产能的50%以上；2）嘧菌酯为全球第一大杀菌剂，而公司是国内主要的嘧菌酯原药生产企业、生产规模在国内居于领先地位；3）2,4-D为全球最大的苯氧羧酸类除草剂，公司全资子公司江西天宇是国内最大的2,4-D原药生产企业，相较行业内厂家的2,4-D质量分数普遍位于96-98之间、公司2,4-D产品质量分数在无需精制的情况下能达到≥98。依托优势产品树立的品牌知名度，公司已陆续与先正达、陶氏、纽发姆、安道麦、UPL、Honeywell等跨国公司建立了长期的战略合作关系，出口地区覆盖南美、北美、东南亚、欧洲等全球多个主要市场；据中国农药工业协会统计的中国农药销售百强企业榜单，2021-2024年公司均位居前25强，同时在2023年中国农药出口额排名中位居全国第六。2、公司是国内较为稀缺具备自主创制能力的农药厂商，近年来陆续开发出环丙氟虫胺等产品，以及四氯丙烯、1,4-BAC等多种新物质。1）公司自主创制了具有高效、低毒、杀虫谱广、持效期长等特点的杀虫剂环丙氟虫胺；目前，已与先正达签署独家合作协议，就环丙氟虫胺20%悬浮剂产品达成在中国水稻作物市场上互为独家供应及独家销售的合作关系，协议约定了先正达的年最低采购量（五年内最低采购量自300千升/年提高到828千升/年）及采购价格区间；同时，公司于2024年7月取得中国农业农村部颁发的专供出口农药登记证，并与UPL达成战略合作，未来将共同推进环丙氟虫胺产品的国际商业化。2）除环丙氟虫胺外，公司研制并推出了四氯丙烯、1,4-BAC、COS等代表性产品；其中四氯丙烯和1,4-BAC获得国家新物质登记。四氯丙烯不仅是生产野麦畏的中间体、还可以用于生产新一代环保型空调制冷剂，1,4-BAC为环氧树脂固化剂，COS则是硫代氨基甲酸酯系列除草剂的通用中间体、如经进一步提纯、可用于集成电路相关领域。报告期内，公司功能化学品年收入突破5个亿，主要以四氯丙烯为主。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取利尔化学、扬农化工、苏利股份、安道麦、以及联化科技为泰禾股份的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为121.02亿元，平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为18.57X，平均销售毛利率为20.77%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，毛利率则处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

24Q4业绩高增，AIDC电源蓄势待发

禾望电气(603063)
    投资要点
    事件：公司发布2024年度报告，2024年实现营业收入37.33亿元，同比-0.50%；归母净利润4.41亿元，同比-12.28%；扣非净利润3.97亿元，同比-5.76%。其中Q4实现营收14.22亿元，同比+25.05%，环比+52.88%；归母净利润1.87亿元，同比+85.86%，环比+90.04%。扣非净利润1.34亿元，同比+31.98%，环比+34.30%。
    Q4季度反转确立，海外拓展+管理变革驱动盈利能力回升。24年新能源行业整体需求下行致使公司年度业绩承压，但Q4业绩表现亮眼：营收14.22亿元，同比+25.05%，环比+52.88%；归母净利润1.87亿元，同比+85.86%，环比+90.04%。扣非净利润1.34亿元，同比+31.98%，环比+34.30%。Q4单季度毛利率为38.49%，高于全年毛利率（37.86%）0.63pct，环比+2.61pct。盈利能力显著提升主要系：（1）海外业务扩展加速，毛利维持较高水平。2024年公司实现海外收入2.59亿元，同比+122.74%，毛利率54.24%，同比+8.68pct。（2）新能源电控/工程传动业务毛利率均实现增长，分别为33.67%/44.46%，同比+1.96/+0.42pct。（3）报告期内，公司实施事业部制变革，各事业部独立核算，自主对经营成果负责，自负盈亏，有效激发公司活力。
    风光储氢协同优势显著，工程传动业务布局加码。报告期内，公司新能源电控/工程传动业务分别实现收入28.60/5.62亿元，同比-4.79%/+16.75%。风电业务持续稳健增长，国内市场份额保持稳定，海外市场取得新突破，实现批量发货；光伏领域，在技术创新与市场拓展方面持续发力，构网型逆变器投入批量应用，相关项目总容量高达GW级；储能产品线进一步丰富与完善，打造多个百兆瓦级大型项目，已在新疆、云南等地实现集中式、组串式构网型储能变流器的批量发货；氢能领域，在大功率MW级IGBT制氢电源领域成绩斐然，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功落地应用。传动业务领域，实现了从国产化替代到创新出海的重大跨越，HD2000低压、HD8000中压工程型变频器在印尼海洋特钢1450MM热连轧主辅传动项目中得到全面应用，此外在国家管网大型天然气输送领域，石油石化行业，以及起重机械、轻工机械、有色金属等领域也实现进一步拓展。
    数据中心电源打造新引擎。随着人工智能AI技术的爆发式发展，数据中心作为承载算力的核心基础设施，其电力需求空间巨大。面对AI算力基础设施的爆发式需求，公司重点布局：（1）研发大容量、多功能、高精度的并、离网测试电源系统，支持跟网型/构网型新能源发电装备电气、控制性能的全面检测；（2）结合场景需求，研发高压交流、高压直流、脉冲功率等特种电源系统，研发数据中心电源及系统创新方案；（3）完善静止无功发生器SVG的产品系列，全面对标新能源及微电网的电网适应性及支撑性要求。公司大功率变频技术彰显，看好公司在数据中心绿电聚合供应、电网协同、电能质量等相关产品的增长动能。
    投资建议：公司在大功率变频领域技术领先，具备风光储协同发展优势，24Q4业绩验证经营拐点，海外拓展+管理变革构筑安全边际，AIDC电源打开成长天花板，看好公司未来的发展前景。预计2025-2027年归母净利润分别为6.14、7.02和8.10亿元，对应EPS1.36、1.56和1.80元/股，对应PE26、22和19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、风光装机低于预期；3、新品研发低于预期。

新股覆盖研究：开发科技

开发科技(920029)
    投资要点
    本周二（3月18日）有一只北交所新股“开发科技”申购，发行价格为30.38元，行使超额配售选择权前的发行后市盈率为8.15倍（每股收益按照2023年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以未考虑超额配售选择权时本次发行后总股本计算）。
    开发科技（920029）：公司主营业务为智能电、水、气计量终端及能源管理系统解决方案的研发、生产、销售，为客户提供智能计量终端、主站系统及电力大数据应用软件。公司2022-2024年分别实现营业收入17.91亿元/25.50亿元/29.33亿元，YOY依次为21.42%/42.39%/15.02%；实现归母净利润1.83亿元/4.86亿元/5.89亿元，YOY依次为-12.11%/165.67%/21.11%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长12.06%至24.60%，归母净利润较上年同期增长28.74%至42.95%。
    投资亮点：1、公司背靠中国电子、前身为深科技计量系统事业部，是全球最早参与智能电表研发及部署的企业之一，同时也是较早成功开拓并量产出货欧洲发达国家市场的中国智能计量企业之一。公司的实控人中国电子通过深科技控制近70%的股权，其前身为深科技计量系统事业部；作为全球最早参与智能电表研发及部署的企业之一，公司设立之初发展战略便定位于深耕境外市场，是国内最早一批量产出货欧洲发达国家市场的智能电表厂商；1998年起，便与意大利国家电力公司ENEL合作开展具备自动抄表功能的全球第一代智能电表项目的研发及大规模部署。目前，公司在欧洲部署的第一代智能电表经历了完整的产品寿命周期验证，其产品在意大利、英国、荷兰、挪威、瑞典、奥地利以及葡萄牙等多个欧洲国家形成广泛销售；结合Frost&Sullivan统计数据，2021至2023年公司在欧洲市场的占有率分别为9.46%、10.41%以及12.14%，呈现稳步抬升态势。得益于欧洲发达国家市场的背书，公司在全球范围内树立了较好口碑；截至招股书日，公司及公司前身已将超过9000万套智能计量终端推向以欧洲发达国家为主的全球40多个国家。2、公司依托于“一带一路”等，积极导入中东、东南亚等高潜力地区客户，并强化国内市场布局；报告期间，持续中标多个国家智能电表部署项目，相关市场有望成为公司未来业绩的新增长点。1）公司积极导入中东、中亚、东南亚、南美等多个目前处于更新换代前期或尚未启动新一轮更换周期的区域；报告期间，该等区域需求量尚小，但潜在市场容量可观。具体来看，智能电表方面，公司已于2022年起大规模出货巴西地区、2023年大规模出货印度尼西亚地区，2024年完成约旦地区的小批量出货及巴基斯坦地区的大批量出货，并签署了西班牙地区的合作合同、目前处于产品研发测试阶段；而在AMI系统方面，公司已为沙特阿拉伯、乌兹别克斯坦、乌拉圭、孟加拉国、塞内加尔等十余个国提供软硬件协同的一体化智慧能源管理系统解决方案，协助各国公共事业部门实时监控电力系统的运行状态，实现高效的能源管理。2）我国正处于大规模部署智能电表的高峰阶段，国家电网2024年三次电能表集中招标数量已超过8900万台、较2023年同比增长25%以上；报告期间，公司积极加大国内市场布局，分别在国家电网2022年第三十批采购项目、国家电网2023年第三十五批采购项目等多个项目中中标，总中标金额超6亿元；2024年1-6月，伴随着上述项目的落地，来自国家电网的收入突破8500万、顺利进入了公司前五大客户行列。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取海兴电力、林洋能源、西力科技、以及炬华科技为开发科技的可比上市公司；但上述公司均为沪深A股，与开发科技在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2023年可比公司的平均营业收入为33.52亿元，平均PE-2023年（算数平均）为17.80X，平均销售毛利率为36.04%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及可比公司平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。