新股覆盖研究：南特科技

南特科技(920124)
    投资要点
    本周二（11月11日）有一只北交所新股“南特科技”申购，发行价格为8.66元/股、发行市盈率为13.60倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
    南特科技（920124）：公司业务主要集中于制冷行业，主要产品为空调压缩机内部零配件中需通过机械加工的曲轴、上法兰、下法兰、气缸四大部件。公司2022-2024年分别实现营业收入8.34亿元/9.38亿元/10.31亿元，YOY依次为13.38%/12.55%/9.86%；实现归母净利润0.47亿元/0.84亿元/0.98亿元，YOY依次为-23.44%/80.51%/16.66%。根据公司管理层初步预测，公司2025年全年营业收入较上年同期增长4.77%至10.59%，归母净利润较上年同期增长7.92%至18.11%。
    投资亮点：1、公司是国内领先的空调压缩机零部件供应商，具有多产品、全流程的批量生产能力，并与美的、格力等下游龙头企业建立了良好稳定的长期合作关系。公司聚焦空调压缩机零部件领域十余年，拥有从模具设计、到熔炼铸造、再到精密加工的全套生产工艺，是行业内少数覆盖了轴承、气缸、曲轴、活塞、滑片、隔板等压缩机精密机械零部件全部加工流程的零部件厂商之一，产品主要用于旋转式压缩机。依托较强的研发技术实力，公司已成功研制多款型号产品、2024年对外销售的空调压缩机精密件型号超过2000种，并对美的集团、格力电器、海立股份、松下电器等国内主流空调压缩机厂商实现批量供应。结合行业情况来看，旋转式压缩机为压缩机的最主要种类之一，尤其是在小功率、低制冷量的家用空调、轻商用空调等应用领域，已基本形成了以旋转式压缩机为主导的压缩机市场格局，其中美的集团与格力电器是我国旋转式压缩机最主要的生产商、2024年两家合计市场份额约64%。根据产业在线数据测算，公司供应的压缩机零部件分别占美的集团、格力电器同类产品采购份额的13%、30%，同时在我国压缩机零部件市场的占有率达13.28%，已占据较为明显的行业领先地位。2、公司依托在精密加工领域形成的研发积累，近年来积极拓展汽车零部件业务，拟打造第二增长曲线。球墨铸铁是一种硬度稳定、金相组织要求严格的铸铁件，其综合性能接近于钢铁，且制备工艺难度也较其他材质更高；公司经过在压缩机零部件行业的深耕，已形成了1万吨的球墨铸铁产能，能批量化、规模化应用于空调压缩机曲轴等对力学性能要求较高的产品。而在汽车领域，制动系统、离合系统等是汽车中应力最为集中，承受变载压力最频繁的部分，对零部件的安全性和可靠性要求极高。公司借助在压缩机行业的技术积累持续拓展汽车零部件领域，产出的球墨铸铁零部件已广泛应用于汽车制动系统部件（制动钳体）、离合系统部件（压盘）等产品，顺利开拓了多家汽车零部件客户；其中对华粤传动、东莞领峻等客户已实现批量供货，产品间接供应于赛力斯、大众、依维柯、五菱等汽车厂商，并开始对江铃博亚、湖北加倍等汽车零部件厂商进行小批量送货或试样。据招股书披露，报告期间公司汽车领域业务收入实现较快增长，2024年相关收入已达千万元级。
    同行业上市公司对比：选取华翔股份、联合精密、百达精工为南特科技的可比上市公司；但上述可比公司为沪深A股，与南特科技在估值基准等方面存在较大差异、可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为20.38亿元，平均PE（2024年/剔除异常值）为20.83X，平均销售毛利率为21.62%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

公司在手订单充裕，新技术融合驱动公司业务长远发展

北自科技(603082)
    投资要点
    10月27日盘后，公司披露2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营收14.02亿元，同比减少3.51%；实现归母净利润1.18亿元，同比减少3.45%。
    或受项目交付验收节奏等因素影响，公司2025年前三季度业绩出现小幅波动。2025年前三季度，公司实现营收14.02亿元，同比减少3.51%；实现归母净利润1.18亿元，同比减少3.45%。对于公司2025年前三季度业绩出现小幅下行，预计主要与项目交付验证节奏相关；据公司2025半年报披露，公司智能物流系统项目验收时间由客户主导决定，由于项目规模通常较大使得整体实施周期较长，通常需要1.5-2.5年，从而可能导致公司收入、利润出现波动。然而对比来看，截至2025年6月末，公司在手订单52.66亿元；同时截至2025年1-9月，公司购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增长35.50%，或共同印证公司订单需求稳定向好。
    单季度来看，公司2025年第三季业绩短期承压。2025Q3公司实现单季度营收4.56亿元、同比减少12.33%、较第二季度营收增速稍有回落；实现单季度归母净利润0.41亿元、同比减少17.94%、较第二季净利润增速有所下行。对于公司2025第三季度业绩出现的短期承压，一是由于项目规模通常较大且实施周期较长，项目交付验收节奏存在不确定性，从而导致收入端出现一定的季节性波动；二是公司出于谨慎性原则，2025年第三季度计提信用减值损失1637.26万元、较第二季度的489.09万元环比增加1148.17万元。
    公司智能化物流系统应用场景广泛，2025上半年又在轮胎等行业市场取得新突破；目前在手订单充裕，有力支撑公司长远发展。1）公司的智能物流系统广泛应用于化纤玻纤、食品饮料、家居家电、机械电子和医药等行业，且已在化纤领域取得显著领先地位。据2025年公司公告披露，公司进一步巩固在玻纤、医药等行业的竞争优势；其中在玻纤领域，公司与全球玻纤龙头巨石集团于2024年签订战略合作协议，并于2025年7月签订了1.64亿元的工厂级纱布联产全流程智能物流系统销售合同。2）除上述行业外，近年来公司积极拓宽智能物流系统的应用场景；2025上半年，针对新开拓的轮胎行业、开启了轮胎全流程生产物流业务，同时在白酒行业的生产物流业务方面取得突破。目前，公司已与中国巨石、蒙牛乳业、伊利股份、贵州茅台、五粮液、国药集团、正大集团、东鹏饮料、恒逸石化、恒力化纤等国内外行业头部企业达成合作；截至2025年6月末，公司在手订单52.66亿元、约为2024全年收入的2.6倍。据公司公告披露，湖州智能化物流装备产业化项目已于2024年10月份开工建设、预计于2025年底形成生产能力，同时拟收购穗柯智能100%股权；穗柯智能同样专注于智能物流领域，拥有两个生产制造基地，产品覆盖自动化立体仓库、堆垛机系统、输送设备系统、货架系统、AGV系统等，有望对公司智能物流装备的生产能力形成有利补充。
    公司持续推进智能物流系统软硬件升级，全面提升价值创造能力。公司加速融合机器人、机器视觉、智能控制算法等先进技术，提升智能物流装备适应能力，有助于实现更广泛的应用场景。具体来看，1）在智能物流装备方面，公司于2025年上半年成功研制第五代“全齿轮箱托盘四向车”、重载四向车、低温四向车、多层多向穿梭车装备，进一步丰富密集仓储产品线；同时据2025半年报披露，公司与东华大学签订战略合作协议、拟围绕机器人装备等领域开展深度合作，并与星动纪元达成战略合作、共同推动人形机器人在智能物流场景的工程化落地及机器人性能提升。在2025年8月首届世界人形机器人运动会药品分拣比赛中，公司“物流小精灵”实现精准识别、快速分拣、准确分装药品，在22支全球队伍中斩获第六名佳绩，充分展现在公司人形机器人技术与医药物流应用方面的领先优势。2）而在智能物流软件方面，2025年上半年，公司开发了新一代WMS软件系统，并进一步推进机器视觉算法、物流调度算法、数字孪生和数字化仿真等先进人工智能、数字化和智能化技术在不同场景的应用，助力企业数智化转型升级。
    公司海外市场开拓工作持续推进，2025年公司海外订单取得较大突破。据2024年报披露，公司采取国际化市场销售网络建设和随下游产业链企业海外投资等多种方式积极拓展海外市场，报告期内还与全球化纤装备龙头企业TMT机械株式会社签订战略合作协议、就化纤生产装备领域展开合作，共同研发、生产并在全球范围内销售纺丝卷绕设备用自动生头机器人；截至2024年末，公司产品已成功出口至意大利、土耳其等欧洲国家市场。2025上半年，随着公司海外市场持续拓展及与原有客户合作精进，公司海外收入有望实现较快增长；对比2024年公司海外收入不足1000万元，截至2025年1-6月、公司新增海外订单1.4亿元。
    投资建议：短期公司或由于个别项目节奏放缓等原因，部分收入延迟确认，从而导致业绩略有波动；但展望2025年全年，公司在手订单相对饱满，业绩保持稳定增长预计可期。长期来看，公司是国内领先的智能仓储物流系统供应商，在化纤玻纤、食饮、医药等多个领域已占据优势；近年来，公司一方面积极寻求海外市场的突破与发展，另一方面持续推进业务与包括人形机器人、机器视觉等在内的先进技术深度融合，为长期可持续发展奠定坚实基础。我们预计2025-2027年营业总收入分别为21.82亿元、27.25亿元、32.95亿元，同比增速分别为5.8%、24.9%、20.9%；对应归母净利润分别为1.82亿元、2.27亿元、2.75亿元，同比增速分别为6.7%、25.3%、21.1%；对应EPS分别为1.12元、1.40元、1.70元，对应PE分别为33.9x、27.0x、22.3x（以11月7日收盘价计算）。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：业务模式较同业企业存在差异的风险、商誉减值风险、未来市场空间及竞争格局恶化的风险、下游客户行业集中的风险、原材料采购价格波动等风险。

海外业务快速增长，国内营销改革有望逐步贡献增量

瑞迈特(301367)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q1-3实现营收8.08亿元（+34%，同比增速，下同）；归母净利润1.80亿元（+44%）；扣非归母净利润1.40亿元（+63%）；2025Q3单季度，公司实现营收2.64亿元（+20%），实现归母净利润0.49亿元（+49%），实现扣非归母净利润0.40亿元（+113%）。毛利率方面，2025年前三季度公司毛利率52.37%，较去年同期增加1.17%；第三季度毛利率52.79%，较去年同期增加2.47%，毛利率提升主要由于成本控制有所成效和产品结构的调整，毛利率较高的耗材占比有所提升，后续毛利率将保持稳中有升态势。细分业务方面，公司第三季度家用呼吸机诊疗业务收入1.72亿元，同比增长19.27%；耗材类业务收入0.84亿元，同比增长21.37%。未来随着公司国内营销改革逐步落地，有望推动公司产品加速放量，带动公司业务实现快速增长。
    海外业务实现快速增长，国内营销改革将逐步落地。2025Q3公司境外业务收入2.05亿元，同比增长40.41%，环比增长11.92%，增长主要来自于美国地区的贡献，美国地区收入同比增长63.46%，环比增长52.28%。无噪音棉新呼吸机于自7月开始已经批量进入美国市场，第三季度美国RH的动销水平逐月提升明显，随着新呼吸机医疗报销码的取得，后续有望加速放量，带动美国地区业务实现快速增长。欧洲市场方面，根据沙利文2024年8月披露数据，公司在欧洲市场份额为8.9%，排名第三。欧洲云平台方面，现已接入一级代理商及其下级代理商千余家，随着现有代理商的顺利接入及后续新代理商的持续接入，为欧洲市场增长提供持续动力。国内市场方面，公司于9月底启动线上经销向直销模式切换，第三季度处于模式转换初期，预计第四季度新模式对业绩的影响将逐步显现，预计从第四季度开始到明年全年，国内电商毛利率水平逐步提升，有望逐步贡献更多净利润。新产品方面，公司便携式制氧机POC已完成国内注册，院端小无创呼吸机也已经完成国内注册，有望给公司国内收入带来持续增量。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年收入分别为10.76/13.32/16.50亿元，增速分别为28%/24%/24%，归母净利润分别为2.38/3.04/3.80亿元，增速分别为53%/28%/25%，对应PE分别为34/26/21倍。随着公司海外新产品和渠道布局持续推进，国内营销改革，公司业绩有望保持快速增长，维持“增持”评级。
    风险提示：产品研发失败风险；市场竞争加剧风险，海外市场拓展不及预期风险。

新股覆盖研究：海安集团

海安集团(001233)
    投资要点
    下周二（11月11日）有一家主板上市公司“海安集团”询价。
    海安集团（001233）：公司的主营业务包括巨型全钢工程机械子午线轮胎的研发、生产与销售，以及矿用轮胎运营管理业务。公司2022-2024年分别实现营业收入15.08亿元/22.51亿元/23.00亿元，YOY依次为98.69%/49.21%/2.19%；实现归母净利润3.54亿元/6.54亿元/6.79亿元，YOY依次为345.76%/84.63%/3.84%。根据公司管理层初步预测，公司2025全年营业收入较上年同期变动-2.17%至2.18%，归母净利润较上年同期变动-4.28%至4.56%。
    投资亮点：1、公司是全球少数具备全钢巨胎大规模量产能力的轮胎企业之一，其产量在国内市场位居第一、在全球市场位居第四。全钢巨胎是重型矿用卡车的关键易耗品，根据加拿大Syncrude研究，轮胎消耗成本在大型露天矿山车辆运营费用中的占比达24%，因此市场需求量大且稳定；同时由于其体积和质量巨大，具有定制化程度高、技术壁垒高等特点，目前全球仅有少数轮胎龙头拥有大规模批量生产的能力，其中米其林、普利司通和固特异三大国际品牌占据全球80%以上的市场份额。公司自2005年起深耕巨型全钢子午线工程轮胎领域，多款研制产品具有首创性，其中2008年与北京橡胶工业研究设计院合作研发的全钢巨胎37.00R57规格产品为当时国内最大的57″规格工程子午线轮胎产品、2015年双方再度合作研发的59/80R63规格全钢巨胎产品为当时全球最大尺寸的全钢巨胎产品；经中国石油和化学工业联合会鉴定，上述产品技术均已达国际先进水平。截至目前，公司已成功研制并量产从49英寸到63英寸的全系列规格的全钢巨胎产品，是继米其林和普利司通之后全球第三家具备全系列规格全钢巨胎产品量产能力的轮胎制造商；并依托产品可靠性强、一致性好、性价比高等优势，陆续为国内外上百个矿山提供了全钢巨胎产品或服务，逐步打破了国外垄断的局面、推动全钢巨胎的国产化进程。根据弗若斯特沙利文发布的《巨型全钢子午线工程轮胎行业研究报告》，按照产量计算，2022年公司全钢巨胎产品以52.4%的产量占比在国内市场位居第一、以6.5%的产量占比在全球市场位居第四。2、受益于全球竞争格局变化、及公司海外市场布局日趋完善，公司海外业务收入稳定增长预计可期。报告期间，公司海外市场需求实现较快增长，使得外销收入占比接近75%、成为整体收入的主要贡献来源。具体来看，1）在俄罗斯市场方面，自2022年俄乌冲突爆发后、国际三大品牌陆续退出俄罗斯市场，使得以公司为代表的国内全钢巨胎生产企业在俄罗斯市场的销售规模实现较快增长，其中公司在俄罗斯市场的销售收入由2022年的5.01亿元增至2024年的9.91亿元；据公司招股书披露，俄罗斯是全球第一大矿产资源国、拥有全球约37%的矿产资源，为公司俄罗斯市场的收入增长提供有力支撑。2）在除俄罗斯外的其他境外市场，公司亦积极完善全球化布局；目前已拥有蒙海国际、印尼陆安、加拿大海安、刚果金海安、澳大利亚海安、纳米比亚海安、智利海安、加纳海安等十余家境外子公司或分公司，且全钢巨胎产品成功销往全球数十个国家及地区。2022年至2024年，公司境外其他市场的主营收入由4.49亿元增至6.75亿元、年均复合增长率达22.58%。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取了赛轮轮胎、三角轮胎、风神股份、青岛双星、玲珑轮胎、中策橡胶为海安集团的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为190.52亿元、平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为16.32X，销售毛利率为18.87%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，销售毛利率则处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

核阀技术突破，行业前景可期

中核科技(000777)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营业收入10.83亿元，同比+5.60%；实现归母净利润1.12亿元，同比-3.58%；实现扣非归母净利润0.97亿元，同比-5.54%。
    事件分析：
    营收微增，费用管控良好。公司主要业务为工业用阀门的研发、生产、销售及服务。主要产品种类包括闸阀、截止阀、止回阀、球阀、蝶阀、调节阀等。产品应用于核工程、石油石化、公用工程、火电等市场领域。于1997年上市，是中国阀门行业和中国核工业集团有限公司所属的首家上市企业，拥有73年发展底蕴。2025年前三季度公司实现营业收入10.83亿元，同比+5.60%；实现营业利润1.11亿元，同比+2.61%；营业成本同比上升9.11%至8.75亿元，导致毛利率同比下降2.60个百分点至19.2%。报告期内汇兑损失和利息支出减少导致财务费用减少，通过有效控制管理，2025年Q1-3公司整体费用率为16.9%，同比-0.7pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为3.33%/9.52%/0.31%/3.74%，同比-0.75/-0.19/-0.13/+0.36pct。
    能源变革浪潮，行业增长驱动。在2025年10月9日举行的国新办新闻发布会上，国家能源局局长章建华明确表示，“十五五”期间，我国将安全、有序、积极地发展核电，新建机组规模将实现翻番，届时核电运行装机容量有望达到1.3亿千瓦左右。目前，我国在建核电机组共28台，总装机容量3370万千瓦，在建机组装机容量已连续18年保持全球第一。从装机规模的增长趋势来看，按照当前的建设速度与节奏，2030年前我国运行核电规模将成功登顶世界第一。
    核级阀门项目入选重大科技成果转化立项，实现关键装备自主可控。2025年9月，公司“高温气冷堆氦气低逸散核级阀门装备研发及产业化”项目成功入选2025年度苏州市重大科技成果转化立项项目，项目研发新型高温气冷堆氦气低逸散核级阀门装备，聚焦高温低逸散、高可靠性密封等关键技术开展深入的研究，解决涉及进口产品价格高昂、供货周期漫长、安装调试过程技术服务滞后的困境，突破氦气介质密封性能不可靠的瓶颈问题，打破国外在低逸散核级阀门领域的长期技术垄断，实现关键装备的自主可控。
    持续拓展市场，拥有多项专利与国际级产品。公司在高端化工装置阀门、抽水蓄能、POE等领域持续进行市场开发，取得了产品应用新业绩；通过产品智能升级，增加阀门产品的智慧化功能，为用户装置稳定运行提供保障；运维服务中心开展阀门全生命周期运维服务，在核电站以及石油石化行业取得多项业绩突破。同时，公司拥有有效专利200余件。公司研制的“华龙一号”稳压器先导式安全阀、核一级稳压器快速卸压阀和CAP1400主蒸汽隔离阀驱动装置被国内权威机构鉴定为国际领先水平；加氢装置高压阀门、乙烯装置高温高压阀门、核二级主蒸汽隔离阀、CAP1400系列关键阀门、安全壳延伸功能地坑阀等产品居国际先进水平。公司具备二代、三代核电机组阀门成套供货能力；具备四代核电机组关键阀门供货能力；具备核燃料真空阀及浓缩铀生产关键阀门成套供货能力；具备百万吨乙烯、千万吨炼油阀门成套供货能力。
    投资建议：公司已形成阀门生产制造加服务的全产业链优势，开展从锻造-焊接热处理-加工-装配-成品的全工序制造过程，作为中核集团旗下核电装备制造业务的重要企业，有望充分受益核电行业的高景气发展。我们预计2025-2027年归母净利润分别为2.84、3.53和3.90亿元，对应EPS为0.74、0.92和1.02元/股，对应PE为33、27和24倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；原材料价格大幅上升；行业竞争加剧。

公司业绩逐步改善，新产品放量可期

开立医疗(300633)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q1-3实现营收14.59亿元（+4%，同比增速，下同）；归母净利润0.34亿元（-69%）；扣非归母净利润0.24亿元（-72%）；2025Q3单季度，公司实现营收4.95亿元（+28%），实现归母净利润-0.14亿元（+78%），实现扣非归母净利润-0.16亿元（+77%）。
    公司业绩逐步改善，经营态势稳步向好：2025年前三季度，公司营业收入同比增长4.37%，逐季好转趋势明显，单三季度收入增速28%，增长较为亮眼。前三季度利润同比下降较多，主要由于公司过去两年持续增加研发和营销人员，各项费用绝对额有所增加。2025年1-9月，随着终端医疗机构采购复苏，公司超声、内镜等产品的中标金额增长较快，市占率稳步提升，微创外科、血管内超声两条新产线取得大幅增长，公司整体经营态势持续向好。毛利率方面，公司2025Q3毛利率为57.01%，环比下降4.19pct，主要因为：一由于国内超声行业集采项目相比往年增加较多，造成超声产品的单价承压，超声行业的毛利率整体下行，导致公司国内超声业务的毛利率有所下降；面对行业环境的不利情况，公司加快推出新的高端超声产品，致力于通过提升高端产品的占比稳定毛利率。二是由于公司外科、血管内超声等新产品毛利率相对较低，其规模增长后拉低公司整体毛利率。公司已经通过技术研发完成血管内超声产品的降本增效，预计新产品上市后，将显著改善毛利率。未来随着公司超声80/90平台、内镜HD-650、硬镜4K-200等各产线新一代高端产品逐渐放量，以及新产品线的降本增效措施效果显现，将对公司整体毛利率产生提振作用。
    国内外业务实现稳健增长，新产品逐步放量贡献增量。2025年1-9月，公司国内业务收入整体增长超过6%，国际业务收入增长超过2%，其中国际业务收入占比超过45%。公司国内、国际业务收入结构均衡，国内外市场实现稳健增长。细分业务来看，今年前三季度公司内镜业务同比增长接近6%，超声业务受集采及毛利率下降影响同比下滑6%，外科业务同比增长80%，血管内超声业务同比增长270%，外科业务和血管内超声业务增长亮眼，逐步进入收获期。新产品方面，公司今年重磅推出的HD-650，支持4k分辨率，实现超分辨率成像，进一步完善了公司内镜产品线的布局，提升临床表现力。HD-650系列内镜自今年二季度上市以来，临床表现优异，受到国内外专家的广泛好评，目前已实现小批量销售，预计将逐渐放量，对公司内镜业务的增长提供重要助力。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.27/3.69/4.62亿元，增速分别为59%/62%/25%，对应PE分别为55/34/27倍。考虑到随着终端医疗机构采购复苏，超声、内镜业务有望逐步恢复增长，微创外科、血管内超声两条新产线逐渐贡献增量，公司业绩有望逐步改善。维持“增持”评级。
    风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险。

单季营收创同期新高，加速先进封装产业升级及产能建设

长电科技(600584)
    投资要点
    国内外热点应用领域订单上升，单季度营收创同期历史新高。前三季度公司积极应对国际环境和市场需求的变化，持续优化产品结构并推动工艺技术转型迭代。受国内外热点应用领域订单上升影响，公司整体收入增加，其中运算电子、工业及医疗电子、汽车电子业务收入同比分别增长69.5%、40.7%和31.3%。与此同时，受国际大宗商品价格波动影响，部分原材料成本仍对毛利率构成较大压力，叠加新建工厂尚处于产品导入期和产能爬坡期，未形成大规模量产收入，加之财务费用有所上升，短期内影响了部分利润表现。未来公司将进一步夯实降本增效措施，提升产能利用率，聚焦高毛利、高附加值封测产品占比，提升盈利能力和质量。第三季度实现营业收入100.6亿元，环比增长8.6%，创历史同期新高；实现归母净利润4.8亿元，环比增长80.6%，利润总额人民币6.1亿元，同比增长29.3%。前三季度累计实现收入286.7亿元，同比增长14.8%，创历史同期新高；实现归母净利润9.5亿元。
    加速先进封装产业升级及产能建设，多关键技术领域取得突破性进展。今年以来，长电科技加快先进封装业务升级和产能建设步伐，推动前沿技术创新及应用落地，并加大全球化与本地化的多元客户拓展。一至三季度，公司整体产能利用率持续提升，其中晶圆级封装、功率器件封装及电源管理芯片封装等产线接近满产。公司正处于加速转型阶段，依托在高附加值领域的持续投入，不断推动新产品导入与量产。随着需求复苏和产能利用率提升，公司将进一步优化产品结构，优先保障高毛利产品的产能分配，持续提升盈利能力。长电科技持续开展先进封装技术的探索与创新，2025年前三季度研发费用同比增长24.7%至15.4亿元，并在光电合封（CPO）、玻璃基板、大尺寸fcBGA封装、高密度系统级封装（SiP）等关键技术领域取得新的突破性进展。
    业务发展亮点：（1）云计算、5G通讯网络、数据中心：公司具备行业领先的超大尺寸FCBGA产品工程与量产能力，其XDFOI芯粒高密度多维异构集成系列工艺稳定量产。（2）半导体存储：公司具备32层闪存堆叠，25um超薄芯片制程能力，高密度3D封装和控制芯片自主测试；旗下晟碟半导体为存储封装测试生产流程自动化的先行者。（3）智能终端射频应用：公司深度布局高密度DsmBGA及3DSiP，腔体屏蔽和AiP封装，可实现面向APU(ApplicationProcessorUnit)集成。（4）功率及能源应用：公司持续提升第三代半导体功率器件及模块技术和产能，基于SiP封装技术打造的2.5D垂直VCORE电源模块的封装技术创新及量产。（5）汽车电子：公司加大在汽车功率模块、MCU、传感器等关键领域投入，优化封装方案。
    投资建议：结合行业动态及公司第三季度报告我们调整原有预测，预计2025-2027年，公司营收分别为406.30/452.67/500.35亿元，同比分别为13.0%/11.4%/10.5%；归母净利润分别为15.46/19.48/23.66亿元，同比分别为-4.0%/26.1%/21.4%；对应PE为45.0/35.7/29.4倍。考虑到长电科技推出XDFOI
    高密度多维异构集成系列工艺已按计划进入稳定量产阶段，未来算力/存力/汽车等全系列产品，其中Chiplet市场对先进封装需求持续增长，叠加晟碟半导体/华润微等产业资源整合优势或凸显，维持“买入”评级。
    风险提示：行业与市场波动风险；国际贸易摩擦风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；主要原材料供应及价格变动风险；产业资源整合效果不及预期等。

新股覆盖研究：大鹏工业

大鹏工业(920091)
    投资要点
    本周三（11月5日）有一只北交所新股“大鹏工业”申购，发行价格为9.00元/股、发行市盈率为14.52倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
    大鹏工业（920091）：公司主要从事精密工业清洗产品的研发、设计、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入2.47亿元/2.60元/2.65亿元，YOY依次为47.59%/5.00%/1.91%；实现归母净利润0.41亿元/0.49亿元/0.43亿元，YOY依次为48.98%/19.09%/-10.69%。
    投资亮点：1、公司是我国汽车行业工业精密清洗装备的主流供应商之一。公司成立于2005年、是国内最早制造工业精密清洗装备的企业之一；其产品聚焦汽车行业，既可应用于传统燃油动力总成、又可应用于新能源三电系统，在业内成功打造出差异化竞争优势。据招股书披露，随着汽车智能化辅助驾驶的推广，汽车厂商对汽车零部件清洁度的要求也愈发细致，对于零部件的精密清洗范围较以往更大，加之新能源车辆的电池盒、三电系统等关键部件清洗精度亦高于传统车辆动力总成，推动了对工业精密清洗装备的需求；公司产品具有良好的市场应用前景。报告期间，公司工业精密清洗装备在清洁度、生产节拍、智能化水平等方面均达到国际领先水平，同时代表性清洗设备产品机器人去毛刺设备、KH5T凸轮轴线最终清洗机、CLH2217五合一双电机一体壳清洗机在品种、技术参数等方面具有首创性，使得公司在业内逐步取得较高行业地位。截至目前，公司已成为我国汽车行业工业精密清洗装备的主流供应商之一；与比亚迪、长安集团、吉利汽车、长城汽车、广汽集团、上汽集团等主流车企，以及潍柴动力、文灿股份、天润工业、玉柴股份、小康动力等大型车辆动力总成配套企业建立长期、稳定的合作关系。据公司招股书测算，2022年至2024年公司在我国汽车行业工业精密清洗装备领域的市占率约3.85%-11.38%。2、公司基于在工业精密清洗领域积累的技术及经验，加速布局机器视觉检测产品，拟打造发展的第二曲线。公司针对通用机器视觉检测产品在大尺寸工业零部件的应用场景上存在缺陷检出率低、识别不精准的痛点，以工业精密清洗领域所积累的机器视觉技术、机器人集成技术为基础，并通过自主研发及与哈工大团队产学研合作的方式，开发出专用于大型零部件的机器视觉检测算法；使得相关机器视觉检测设备能对检测工件表面进行高效率、智能化的图像采集、处理和识别，在生产过程中替代人工实时进行尺寸测量、错漏序检验、瑕疵检测等工作，进而大幅提高生产效率及检测覆盖率。截至目前，公司已在机器视觉检测产品上取得一定竞争优势，“AI视觉在铸件检测系统的应用”技术被中国铸造业协会认定在铸造件生产的整体质量检测提升上达到国际先进水平；同时相关产品已在一汽集团、比亚迪、潍柴动力、上汽集团、长城汽车等汽车行业客户和美的集团、东芝家电、奥马冰箱等家电行业客户得到应用。从收入规模来看，公司机器视觉检测设备业务尚处于起步期、2024年相关收入占比不足5%，但业务增速较快；截至2025年1-7月，公司机器视觉检测设备的销售收入及在手订单合计（不含税）达3,389.51万元、约为2024年该业务全年收入的3倍。
    同行业上市公司对比：选取蓝英装备、联测科技、巨能股份以及豪森智能为大鹏工业的可比上市公司。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为9.79亿元，平均PE-2024年（剔除负值及异常值/算术平均）为21.87X，平均销售毛利率为27.44%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

25Q3业绩环比显著增长，盈利有望随规模提升而改善

甬矽电子(688362)
    投资要点
    海外大客户突破&原有核心客户群高速成长，单季度业绩环比显著增长。2025年第三季度，随着全球终端消费市场出现回暖，集成电路行业景气度明显回升、AI应用场景不断涌现，得益于海外大客户突破及原有核心客户群高速成长，公司第三季度实现营业收入11.60亿元，同比增长25.76%，环比增长8.91%，营收规模显著提升。规模化效应致使期间费用率同比下降，降本增效进一步显现，归母净利润为0.33亿元，同比增长8.29%，环比增长473.85%；前三季度公司实现营业收入31.70亿元，同比增长24.23%，归母净利润为0.63亿元，同比增长48.87%。公司将继续围绕业务发展目标，一方面继续坚持大客户战略，在深化原有客户群合作的基础上，积极推动与包括中国台湾地区头部设计企业在内客户群的进一步合作，不断提升自身竞争力和市场份额；另一方面，公司将扎实稳健推进Bumping、CP、晶圆级封装、FC-BGA、2.5D等新产品线的完善，持续提升自身工艺能力和客户服务能力。
    AIoT仍为公司主要下游领域，一期工厂/二期FC及QFN等处于满产状态。AIoT营收占比接近70%，上半年整体增速在30%左右，AIoT领域目前处于“创新驱动”周期，AI驱动下新应用场景渗透率提升，下游需求预计将会持续增长；PA营收占比约为10%，后续重心以PAMiF及PAMiD模组类产品为主；安防营收占比约为10%，整体增速平稳；运算和车规产品营收合计占比10%左右，未来随着国内车规设计公司的发展以及海外车规大厂本土化布局战略的推进和AI发展对运算类芯片的需求，预计运算和车规领域的增速较快，营收占比将会持续提升。稼动率方面，一期工厂整体稼动率处于满产状态；二期工厂中FC和QFN等成熟产线处于满产状态，Bumping和WLP等先进封装产线稼动率还在持续爬坡中。其中公司晶圆级封装毛利率环比逐季度改善，后续随着大客户相关产品的导入，稼动率水平有望提升，促进毛利率转正。目前封测行业价格处于相对稳定的状态，但在产能饱和情况下客户可能会出于缩短交期目的而主动溢价。
    业务展望：（1）公司预期2025年第四季度营业收入将持续保持增长，盈利能力随着规模效应的提升也将显著改善；（2）坚持大客户战略，深化原有客户群合作，积极推动包括中国台湾地区头部设计企业的进一步合作；（3）扎实稳健推进Bumping、CP、晶圆级封装、FC-BGA等新产品线，持续提升自身工艺能力和客户服务能力。
    投资建议：结合行业动态及公司第三季度报告我们调整原有预测，预计2025-2027年，公司营业收入分别为45.24/55.73/67.06亿元，增速分别为25.3%/23.2%/20.3%；归母净利润分别为1.46/3.12/4.27亿元，增速分别为120.3%/113.4%/36.8%。考虑到甬矽电子“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成，二期项目产能逐步释放/下游客户群及应用领域不断扩大，叠加中国台湾地区头部IC设计客户收入持续增长&localforlocal供应链趋势下客户持续拓展，盈利能力有望改善，维持“增持”评级。
    风险提示：下游终端需求不及预期；行业与市场波动风险；国际贸易摩擦风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；主要原材料供应及价格变动风险等。

新产品驱动利润增长，新材料项目建设有序推进

联泓新科(003022)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营收45.68亿元，同比-8.02%；归母净利润2.32亿元，同比+30.32%；扣非归母净利润2.33亿元，同比+55.14%。公司25Q3实现营收16.57亿元，同比+0.21%，环比+20.73%；实现归母净利润0.72亿元，同比+90.90%；实现扣非归母净利润0.73亿元，同比+89.92%。
    新产品贡献利润增长。25年前三季度，公司实现营业收入45.68亿元，同比下降主要原因是部分产品价格同比有所下降；实现净利润2.39亿元，同比+37.18%；第三季度，公司归属于上市公司股东的净利润同比增长90.90%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长89.92%，主要受益于原材料价格同比有所下降，EC、UHMWPE、电子特气、PLA等新产品陆续贡献利润。2025年Q1-3公司通过有效控制管理及销售费，期间费用整体下降，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.55/6.30/4.70/1.95%，同比+0.01/+0.43/-0.48/+0.55pct。
    巩固材料领域优势，优化产品结构。公司保持在先进高分子材料及特种精细材料细分领域的市场优势，并根据市场需求持续优化产品结构，开发新牌号产品。EVA业务继续稳坐高端阵营，全部锁定高VA含量产品，主要用在光伏胶膜、电缆、鞋材等热门赛道；EOD业务稳增，高毛利占比提升，特种表面活性剂出口量增长，碳酸酯溶剂稳定供应头部客户。同时，新投产项目逐渐进入负荷提升和产能释放阶段，市场开拓取得突破。UHMWPE装置经调优，高负荷稳运行，开发5个牌号产品，获客户订单；电子级特气装置开发相关产品，通过验证并销售；PLA装置开发系列产品，实现批量销售。
    新材料项目建设按计划有序推进。“十四五”期间，公司持续优化并拓展新材料产业布局，正在建设的项目包括20万吨/年EVA、10万吨/年POE、30万吨/年PO、5万吨/年PPC、24万吨/年PPG、4000吨/年锂电添加剂VC等，均将于2025年陆续建成投产。第三季度，公司“新能源材料和生物可降解材料一体化项目”“锂电添加剂VC项目”完成中交；“热塑性聚乙烯弹性体POE项目”进入设备全面安装阶段，计划于2025年底前建成中交：“特种异氰酸酯XDI项目”继续推进工程设计及项目建设准备工作。同时，联泓新科宣布吸收合并全资子公司联泓化学，以整合资源优化成本，提升管理效率。
    投资建议：公司作为新材料平台企业，多个在建项目将投产，有望带来业绩增量，持续推出高壁垒新产品，产品结构不断优化，看好公司未来成长空间。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为69.85/88.38/102.98亿元，同比分别增长11.4%/26.5%/16.5%，归母净利润分别为3.68/6.03/7.63亿元，同比分别增长57.0%/63.7%/26.5%，对应PE分别为70.0x/42.8x/33.8x；维持“买入”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、新产品研发不及预期；3、产能建设进度不及预期。

业绩增长亮眼，AIDC与全球化布局多点开花

金盘科技(688676)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营业收入51.94亿元，同比+8.25%；实现归母净利润4.86亿元，同比+20.27%；实现扣非归母净利润4.56亿元，同比+19.05%。Q3实现营业收入20.40亿元，同比+8.38%，环比+12.61%；实现归母净利润2.21亿元，同比+21.71%，环比+39.92%；实现扣非归母净利润2.10亿元，同比+22.77%，环比+42.21%。
    增长势态较好，全球化产能协同。面对复杂的外部环境，公司凭借前瞻布局与全球产能协同，展现出强劲韧性。2025年1-9月，公司实现主营业务收入51.55亿元，其中内销收入35.65亿元，外销收入15.90亿元。随着公司海外布局的不断深化，马来西亚工厂已正式投产，同时公司正积极推进海外客户和订单的拓展。公司前三季度实现归母净利润4.86亿元，同比+20.27%，得益于销售收入比上年同期递增8.25%；其次公司不断推进数字化转型进程，优化运营效率，提高管理水准，借助精细化成本管控达成提质增效；同时，公司优化客户结构，提高销售订单品质，前三季度销售毛利率达26.08%，同比+1.87pct。前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为4.56%/5.05%/0.62%/4.31%，同比+0.57/-0.15/-0.34/-0.29pct。
    把握AIDC发展机遇，业务取得积极进展。伴随全球人工智能进程加速，算力需求激增驱动AI算力中心（AIDC）建设进入高速发展期。公司深耕数据中心领域十余年，紧抓AIDC高速发展机遇，2025年1-9月实现相关销售收入9.74亿元，同比增长337.47%。为把握AIDC向高压直流及SST架构发展的趋势，公司成功开发出10kV12.4MWSST样机，转换效率可达98%，并已入选2025年度海南省先进装备制造首台套试点示范项目拟认定名单。凭借深厚的技术积累和与国内外数据中心客户建立的良好合作关系，公司为SST产品的市场推广与应用奠定了从技术到渠道的全面优势。2025年8月公司已成功开发适用HVDC800V供电架构的SST样机，后续将准备样机测试并推动认证，并且持续推进迭代升级。同时，公司积极推进在国内及海外地区重点客户的试运行，加快新产品产业化应用落地。
    智能化建设、国内电力市场与海外新能源布局同步实现突破。2025年10月，公司与矩阵起源签约推进AI智能工厂二期项目，在一期“标书智能体”落地基础上，以“AI算力+底座平台+智能体”架构拓展多元应用场景，并融合英伟达AI技术推动生产管理向“事前预防”转型，联合生态伙伴共筑智能制造标杆；中标南方电网2025年配网设备项目，以约2600万元拿下10kVSCB干式变压器订单，凭借“数字基座+智能装备”模式适配南方电网新型电力系统建设需求，彰显在干式变压器领域的技术积淀；此外，公司成功中标金风科技阿曼-Total-Riyah1&2陆上风电项目，为这一阿曼当时最大风电项目（234兆瓦，投运减碳74万吨）提供适配当地气候的预装箱式变电站，推动中国风电产业链向中东实现“技术标准+投资+服务”综合输出，全方位凸显其在电力装备领域的技术实力与市场竞争力。
    投资建议：公司作为干式变压器龙头企业，受益于国内干变下游高景气与海外电网建设新周期带来的需求提升，平台化优势凸显，加码AIDC产品布局，有望打开未来成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.77、10.09和12.48亿元，EPS为1.69、2.19和2.71元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：1、市场竞争加剧风险。2、原材料价格上涨风险。3、AI投资力度不及预期。

2025三季报点评：营收稳定增长，新业务进展顺利

拓普集团(601689)
    投资要点
    事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收209.28亿元，同比增长8.14%；实现归母净利润19.67亿元，同比下降11.97%。
    营收稳定增长，盈利水平短暂承压。分季度看，Q3公司实现营收79.94亿元，同比增长12.11%；实现归母净利润6.72亿元，同比减少13.65%。2025年前三季度公司毛利率为19.20%，同比-1.97pct，归母净利率为9.40%，同比-2.14pct。Q3毛利率为18.64%，同比-2.24pct；归母净利率为8.40%，同比-2.51pct。费用率方面，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.96%/2.79%/5.18%/0.15%；同比变化分别为-0.22/+0.35/+0.74/-0.46pct，期间费用率为9.08%，同比+0.41pct。
    汽车电子业务增长迅速，多品类战略助力成长。今年公司汽车电子类产品订单开始放量，空气悬架项目、智能座舱项目、线控制动项目、线控转向EPS项目订单逐步开始量产，2025年前三季度，公司汽车电子业务实现收入19.66亿元，同比增长52.40%。其中空气悬架项目增长迅速，伴随订单持续高增，公司产能正加速扩张，今年将提升至150万台套左右，配套客户已有赛力斯、小米、理想、上汽、极氪、坦克等。
    机器人、液冷板块拓展顺利。公司机器人业务板块全面取得进展，公司与客户从直线执行器开始合作，后续启动了旋转执行器、灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速，同时公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等。液冷方面，公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商提供相关产品。
    全球化工厂持续推进，国际化产品有望加速放量。国内方面，公司建筑面积9万平方米的杭州湾九期工厂已经投入使用，为大幅提升空气悬架业务的产能提供了保障；国外方面，泰国生产基地正在稳步建设，有望年底投产。泰国工厂投产后进一步完善了国际地域布局，实现了全产品线的境外覆盖，为承接更多国外本土订单奠定了基础。
    投资建议：公司在新能源汽车产业有广阔产品线和系统研发能力，主业保持稳定增长；同时公司机器人、液冷等新业务进展顺利，未来放量可期。根据公司前三季度业绩，我们调整盈利预测，预计2025-2027年营业总收入分别为297.35/365.21/441.11亿元，同比+11.8%/+22.8%/+20.8%；归母净利润分别为29.22/36.93/45.43亿元，同比-2.6%/+26.4%/+23.0%；对应EPS分别为1.68/2.12/2.61元/股。维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度下降的风险、贸易环境变化的风险、汇率的风险、原材料价格波动的风险、海外市场拓展不及预期的风险等。

2025三季报点评：Q3业绩超预期，客户拓展成效显著

富特科技(301607)
    投资要点
    事件：2025年10月28日，公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收25.59亿元，同比增长116.31%；实现归母净利润1.37亿元，同比增长65.94%。
    Q3营收大幅增长，归母净利润创单季新高。分季度看，Q3公司实现营收10.85亿元，同比增长108.27%，环比增长12.05%；实现归母净利润0.70亿元，同比增长186.93%，环比增长48.09%。营收增长主要得益于新增客户项目的稳步导入与量产交付，新项目逐步放量，产品销量稳定增长。
    单季归母净利率显著提升，费用率优化明显。2025年前三季度公司毛利率为19.49%，同比-6.92pct，归母净利率为5.35%，同比-1.63pct。其中Q3毛利率为19.48%，同比-3.11pct，环比-0.59pct；归母净利率为6.45%，同比+1.77pct，环比+1.57pct。费用率方面，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.28%/3.01%/7.58%/0.48%；同比变化分别为-1.78/-3.05/-3.32/+0.36pct，期间费用率为12.35%，同比-7.79pct。
    车载电源竞争格局稳定，公司位于行业前列。国内车载电源领域供应商有主机厂自研（特斯拉、比亚迪等）和第三方独立供应商两类，目前大部分还是以第三方为主，近几年竞争格局趋于稳定。公司是国内较早从事新能源汽车高压电源产品研发、生产和销售的企业之一，历经多年自主创新的技术积累，已积累了丰富的行业经验和优质的客户资源，在细分领域具备一定品牌知名度，销量位居国内第三方供应商前列。
    持续开拓重点车企，客户拓展成效显著。公司的客户结构丰富，涵盖国内传统汽车厂商、国内造车新势力以及海外汽车厂商等。国内方面，公司是小米汽车、广汽集团、蔚来汽车、小鹏汽车等客户的主要或独家供应商，其中重点配套的车型涵盖多款市场热门及主力产品，例如蔚来ES/ET系列、乐道、小米SU7/YU7等，今年销量向好，带动公司产品销量大幅增长。国外方面，2024年开始公司陆续取得雷诺汽车、Stellantis、某欧洲主流豪华品牌车企多个重要平台性项目的定点，部分项目已进入量产阶段，2025年上半年公司境外营收占比超17%。
    投资建议：公司是国内车载电源第三方龙头，深度绑定国内客户，同时持续开拓海外市场，后续国内外客户产品放量可期。由于公司三季度业绩超预期，我们适当调高全年预测，预计2025-2027年公司营业总收入分别为38.92/52.64/60.76亿元，同比增长101.3%/35.3%/15.4%；归母净利润分别为1.81/2.61/3.29亿元，同比增长90.9%/44.6%/26.1%；对应EPS分别为1.16/1.68/2.12元/股。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、技术创新的风险、新业务开拓不及预期的风险、下游客户集中度较高的风险等。

新股覆盖研究：北矿检测

北矿检测(920160)
    投资要点
    下周一（11月3日）有一只北交所新股“北矿检测”申购，发行价格为6.70元/股、发行市盈率为14.99倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
    北矿检测（920160）：公司从事有色金属矿产资源检验检测技术研发、技术服务及仪器研发。公司2022-2024年分别实现营业收入0.92元/1.10亿元/1.48亿元，YOY依次为-3.04%/20.41%/33.99%；实现归母净利润0.32亿元/0.46亿元/0.55亿元，YOY依次为-17.16%/42.60%/20.95%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期增加26.87%至31.61%，归母净利润较上年同期增长25.08%至38.02%。
    投资亮点：1、公司控股股东为隶属国务院国资委管理的矿冶集团；依托较强的股东背景，公司成为国内有色金属检验检测行业的龙头服务机构。公司前身为1956年成立的北京矿冶研究总院分析研究院，于1985年授权为国家重有色金属质量检验检测中心、是首批获国家级授权的检验检测机构。2016年，公司正式变更为独立法人单位，其控股股东为隶属国务院国资委管理的矿冶集团；根据中国有色金属报显示，矿冶集团承担了我国70%规模以上有色金属矿山的选矿流程以及85%有色金属矿石处理量采用的处理工艺、装备和药剂。依托较强的股东背景及近70年的行业深耕，公司现已具备覆盖绝大部分有色金属矿产元素的检测能力，是国内有色金属检验检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的检验检测研究机构之一；同时也是行业标准的重要制定者、国家重点专项项目的牵头人与参与者，在业内地位领先。根据问询函回复披露，全国有色金属标准化技术委员会重金属分技术委员会归口管理的有色重金属领域矿产品及其冶炼产品分析方法国家和行业标准共约600项，其中公司及其前身负责和参与起草标准项目约400项，是负责和参与起草该领域分析方法标准项目数量最多的企业。作为有色金属检验检测领域的权威检测机构之一，公司已与产业内龙头企业建立了稳定的合作关系；据公司招股书测算，2021年至2023年公司在国内有色金属矿产品检验检测服务领域的市占率稳居行业第一。2、借助在国内有色金属分析领域的权威地位，公司逐步拓展国际检验检测业务。在中国有色金属工业协会/中国有色金属学会发布的T/CNIA0010-2019贵金属精矿贸易仲裁处理规范（2019-02-13发布，2019-06-01实施）附录A部分国际仲裁机构名单中，北矿检测已进入其备选国际仲裁机构名单。借助在国内有色金属分析领域的权威地位，公司逐步拓展国际检验检测业务，建立有完善的与国际接轨的质量管理体系，2016年成为伦敦金属交易所（LME）指定采样与化验机构之一；2019年承办了第九届世界采样大会、系该国际盛会第一次在亚洲召开；2023年，公司首次牵头主持制定的国际标准ISO3483:2023发布。截至目前，公司海外收入规模尚小，预计随着公司在矿业检测的国际地位与话语权提升，海外业务有望迎来较好增长。
    同行业上市公司对比：选取华测检测、钢研纳克、国检集团、谱尼测试、天纺标、中纺标为北矿检测的可比上市公司；但上述部分可比公司为沪深A股，与北矿检测在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为19.60亿元，平均PE（2024年/剔除异常值及负值）为26.86X，平均销售毛利率为44.35%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：南网数字

南网数字(301638)
    投资要点
    下周二（11月4日）有一家创业板上市公司“南网数字”询价。
    南网数字（301638）：公司主要为电力能源等行业客户提供数字化建设综合解决方案，并逐步将产品及服务拓展到交通、水务燃气、政务公安、城市建设等领域。公司2022-2024年分别实现营业收入56.86亿元/42.34亿元/60.90亿元，2023-2024年YOY依次为-25.53%/43.81%；实现归母净利润6.53亿元/3.77亿元/5.70亿元，2023-2024年YOY依次为-42.22%/51.10%。根据公司管理层初步预测，公司2025年营业收入较上年同期增长5.10%至10.02%，归母净利润较上年同期增长0.30%至5.21%。
    投资亮点：1、公司是南方电网孵化的专注于数字化业务的企业，全面助力我国电力能源产业实现信息系统关键软硬件的自主可控。公司是南方电网下属专注于电力能源行业数字化业务的企业，实控人为国务院国资委。借助较强的股东背景，公司持续发力突破“卡脖子”技术，重点培养聚焦电力行业的“电鸿”物联操作系统、“大瓦特”人工智能大模型，成功研制“伏羲”电力专用主控芯片、推动我国能源工控领域核心芯片从“进口通用”向“自主专用”转变；同时，自主研制世界首套微型智能电流传感器。依托上述关键技术，公司以推动电力能源行业数字化转型为主线，逐步发展打造出AI驱动、云边端贯通、软硬件协同的电网数字化、企业数字化和数字基础设施三大业务体系。具体来看，1）电网数字化领域，公司采用基于物理电网叠加“微型传感﹢边缘计算﹢数据融合”的技术路线，构建了覆盖发电、输电、变电、配电、用电及调度全流程的智能生产体系。2）企业数字化领域，公司构建了涵盖电力营销、企业运监、财司管理、仓储管理、经营管理、办公协同等多元化的产品矩阵，助力企业全流程数字化升级。3）数字基础设施领域，公司则主要聚焦围绕云数一体的基础平台提供整体解决方案及数据中心与算力投资建设运营业务。经过多年发展，公司已成为国内服务数字电网建设和电力能源企业数字化转型的主力军，相关产品除已在南方电网及下属公司广泛应用外，也与内蒙古电力集团、国家电网、中国华能、中国华电、中广核、国家电力投资集团等众多行业龙头客户建立合作关系；据问询函回复披露，截至2025年6月末，公司在手订单（不含税）总额为80.37亿元，为稳定经营提供了良好的订单基础。2、公司正逐步将数字化转型业务拓展到交通、水务燃气、政务公安、城市建设等领域；2024年，非能源电力领域收入已达4.88亿元。1）在交通领域，公司推动高速、港口等节点升级，实现设施高效管理，同时依托城市交通大脑整合数据，构建应急响应与资源调配体系；2）在水务燃气领域，公司构建实时监测体系，助力水务领域客户实现漏损全流程智能化管控，并针对燃气安全监管打造三级安全防控体系，提升燃气设施运行安全与监管效能；3）在政务公安领域，公司为政府提供涵盖数据中心租赁、数据安全加密、跨层级平台开发等一站式方案，并通过部署智能平台、构建数据中台等，实现警务智能化升级；4）而在城市建设领域，目前城市建设正从局部试点向全域数字化升级，需求覆盖“规划-建设-运营”全链条。据公司问询函披露，伴随着公司持续强化非能源电力领域的市场拓展力度，2022年至2024年相关收入呈稳步增长态势，分别实现2.42亿元、3.50亿元以及4.88亿元。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取了国网信通、东方电子、远光软件、宝信软件为南网数字的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为77.26亿元、平均PE-TTM（算数平均）为34.43X，销售毛利率为36.06%；相较而言，公司营收规模处于同业的中高位区间，但销售毛利率未及同业平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：恒坤新材

恒坤新材(688727)
    投资要点
    下周二（11月4日）有一家科创板上市公司“恒坤新材”询价。
    恒坤新材（688727）：公司主要从事光刻材料和前驱体材料的研发、生产和销售，产品应用于先进NAND、DRAM存储芯片与90nm技术节点及以下逻辑芯片生产制造的光刻、薄膜沉积等工艺环节。公司2022-2024年分别实现营业收入3.22亿元/3.68亿元/5.48亿元，YOY依次为127.93%/14.28%/49.01%；实现归母净利润1.01亿元/0.90亿元/0.97亿元，YOY依次为234.91%/-10.95%/7.87%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期增长12.48%至27.82%，归母净利润较上年同期减少11.48%至2.92%。
    投资亮点：1、公司扎根12英寸集成电路晶圆制造领域，是境内少数实现光刻材料与前驱体材料量产供货企业之一，有望受益于该领域国产化的加速推进。公司于2014年确定以集成电路领域关键材料为业务转型战略方向，发展初期以引进方式作为主要经营模式，一方面快速落地实现客户准入，另一方面也为公司在技术研发及产品管控等方面积累经验。2018年起，公司开始自主研发与产业化应用；相关自产产品主要应用于先进NAND、DRAM存储芯片与90nm技术节点以下逻辑芯片生产制造的光刻、薄膜沉积等工艺环节，系12英寸集成电路晶圆制造核心制程与核心工艺不可或缺的关键材料。经过多年发展，公司已成为境内少数具备光刻材料与前驱体材料量产能力企业之一，SOC、BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶以及TEOS均已实现量产供货，成功填补多项国内空白、打破国外垄断；2022年至2024年公司自产产品实现较快增长、相关收入的复合增长率达66.89%。据弗若斯特沙利文市场研究统计，公司SOC与BARC销售规模在境内市场领先、2023年均位居国产厂商第一。2、公司持续开发新产品；其中ArF光刻胶已实现小批量销售，SiARC、TopCoating等光刻材料和硅基、金属基前驱体材料则已进入客户验证流程。公司正积极储备新产品，持续完善公司产品品类与维度。具体来看：1）在光刻材料领域，公司ArF光刻胶、SiARC、TopCoating以及其他光刻工艺配套试剂等新产品已进入客户验证流程，其中ArF浸没式光刻胶进展较快、现已通过验证并实现小规模销售；据招股书披露，由于ArF更好满足先进制程的需求，在逻辑芯片光刻工艺中，ArF浸没式光刻的应用将随着技术节点的缩短而大幅增长，从40nm的少量应用增至7nm工艺可超过35层，具有良好的应用前景。2）而在前驱体材料领域，公司目前已有超过5款其他硅基与金属基前驱体材料在研，其中金属基前驱体材料已进入客户验证流程。根据弗若斯特沙利文预测，金属基前驱体将由2023年26.9亿元增长到2028年103.4亿元、年复合增长率30.9%；同时考虑到目前公司量产的前驱体材料主要为硅基的TEOS，金属基前驱体材料的布局有望形成良好的技术补充。
    同行业上市公司对比：选取了彤程新材、晶瑞电材、艾森股份、艾森股份、南大光电、飞凯材料为恒坤新材的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为19.80亿元、销售毛利率为31.00%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，销售毛利率则处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内

业绩短期承压，储能与新兴业务驱动未来增长

新风光(688663)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季报。25年前三季度公司实现营业收入12.17亿元，同比-6.62%；实现归母净利润0.83亿元，同比-33.55%；实现扣非归母净利润0.79亿元，同比-29.79%。
    业绩短期承压，签单、发货双增，四季度改善可期。公司专业从事大功率电力电子控制技术及相关产品研发、生产、销售和服务的高新技术企业，可以为客户量身打造调速节能、智能控制、改善电能质量等方面的产品及解决方案。主要产品包括高压动态无功补偿装置、各类高中低压变频器、智慧储能系统装置、轨道交通能量回馈装置、煤矿防爆和智能控制装备等，广泛应用于光伏电站、风力发电、新能源发电行业、轨道交通、矿业、石油、化工、冶金、市政、数据中心等领域。25年Q1-3公司签单总额达23.59亿元，同比增长18.24%；发货金额为19.95亿元，同比增长36.39%，利润总额9,422万元，同比减少35.98%。利润同比减少受两方面因素影响：一方面，受新能源上网电价市场化改革政策影响，部分SVG产品客户为规避电价波动可能产生的亏损风险，选择推迟或暂缓项目并网进度，致使设备安装调试工作延迟，公司相关收入确认减少；另一方面，随着市场竞争加剧，公司主要产品面临价格下行压力，利润空间进一步被挤压。预计随着9月以来各省136号文配套政策的落地，光伏装机有望回暖，公司已制定具体政策推进项目结项，四季度业绩有望明显改善。Q3毛利率呈现显著改善，达到26.1%，环比提升4.7个百分点，反映出公司在成本控制或产品结构优化方面取得成效。前三季的销售/管理/财务/研发费用率为8.27/4.26/-0.6/5.18%，同比-0.64/+1.42/+0.1/-0.5pct。
    技术布局与业务拓展上多点发力。储能业务方面，面对行业低价内卷与国外需求加速、电芯价格小幅上涨的现状，针对国内主流集中式交流侧储能系统的技术短板，公司在级联产品线上打造特色，增加BMS和EMS系统，聚焦“3S”业务；工商业储能领域产品线齐全且取得IEC认证，未来重点拓展海外市场。固态变压器（SST）领域，凭借过往技术预研沉淀，受益于碳化硅元器件技术成熟及成本下降，技术短板逐步消除，明确数据中心、新能源汽车及特种新能源卡车充电设备两大应用场景，正与浙江大学等高校深度对接技术合作，预计明年推出具备市场竞争力的产品。核聚变及核聚变电源业务领域，公司最早于2006年参与等离子体控制电源供应，凭借20余年技术储备、积累及人员稳定性奠定业务基础，自2025年6、7月起将其列为重点推进方向，目前进展顺利，同时依托40余年电力电子行业技术积累，与中科院等科研机构持续合作，拥有稳定的技术团队，参与EAST装置研制的人员至今在职，多领域协同助力公司发展。
    凭借高压级联储能技术优势，合作拓展市场。公司高压级联储能系统涵盖6kV、10kV、35kV全电压系列，具备无变压器并网、电池单簇控制运行、一级能量变换等优势，效率≥98.5%，系统综合效率较低压储能提升3%~10%，适配煤矿、工商业、新能源场站等场景，已有山东兴隆庄煤矿6kV高压应急储能系统、浙江35kV高压级联直挂式一次调频储能电站、东营2x200MWh独立共享储能系统等落地案例；2025年8月，新风光与华为数字能源正式签署战略合作协议，双方将围绕构网型储能、微电网、数据中心供配电系统、零碳园区等前沿场景深度协同，重点深耕高压级联储能赛道，整合新风光在储能领域的技术积累与华为在数字能源、智能光伏等领域的领先优势，共同推动能源存储技术的创新与应用。此外，公司海外市场拓展成果初显，产品已进入全球70国，2026年将加大海外事业部投入，强化海外市场开发力度，海外业务未来可期。
    投资建议：公司以大功率电力电子控制技术为核心技术平台，专注于工业节能和新能源新型电网用技术及装备的开发与应用，海外市场持续发力，数字能源、核聚变等新兴业务的拓展有望带来业绩弹性，看好公司未来的成长空间。我们预计2025-2027年归母净利润分别为1.78、2.57和3.01亿元，对应EPS为1.26、1.82和2.13元/股，PE为34、24和20倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、行业竞争加剧；3、产品研发低于预期。

业绩逐步改善，AQ-400新品有望贡献增量

澳华内镜(688212)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q1-3实现营收4.23亿元（-16%，同比增速，下同）；归母净利润-0.56亿元（-250%）；扣非归母净利润-0.68亿元（-560%）；2025Q3单季度，公司实现营收1.62亿元（+10%），实现归母净利润-0.15亿元（-148%），实现扣非归母净利润-0.16亿元（-201%）。
    国内市场逐步恢复，海外市场持续突破。在国内终端市场方面，医疗设备行业终端招标有所复苏，公司在以AQ-300等高端产品进军三级医院的同时，持续深耕广阔县域市场，助力县域地区内镜科室建设和诊疗率提升。同时，公司持续深耕海外市场，多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，海外营销网络布局已取得阶段性成果，目前公司的海外销售区域以欧洲和ROW区域为主，持续完善海外市场布局：1）一是欧洲市场：公司于2018年收购德国WISAP，拥有一支本土化生产、营销、售后团队，近年来业绩表现较好，同时公司也在加快高端产品在欧洲市场准入工作，已陆续获得阶段性成果；2）二是ROW区域，比如巴西、韩国、马来西亚、泰国、缅甸等区域从0到1，逐步完成高端机型覆盖。
    AQ-400新品重磅上市，主机性能升级明显。AQ-400推出了全新软镜和成像技术，并且主机性能也有了明显的升级。具体来看：（
    统整合进纤细镜身，可精确模拟人类双眼的立体视觉，并通过算法修正视差，还原1）3D成像技术，将双镜头成像系更真实的临床细节，赋能临床诊疗。（
    拍摄的图像与远距离拍摄的图像结合在一起，生成具有更宽景深的图像，从而使整2）EDOF功能，景深拓展技术，将近距离
    个图像区域内都具有更高的清晰度和更丰富的细节，确保连续进行广泛的观察，减少了在检查过程中频繁切换观察模式的需要。（
    台，不仅可通过5-LED实现白光和4种CBI分光染色模式；更可通过高光谱功能3）AQ400搭载高光谱光学染色平大幅拓展波段数量，更细致区分不同深度血管和组织。（
    主机，整合了图像处理器、光源及相关操控模块，可以简化安装及调试步骤。同时4）AQ400实现了一体化轻巧机身更便于移动诊疗、应急救援等多场景应用。AQ-4003D超高清软镜系统有望凭借多维度技术突破与性能升级，构建起差异化竞争优势，既能解决临床诊疗中的实际痛点，也进一步完善了公司高端产品矩阵；未来该产品有望加速渗透国内三级医院市场、推进海外高端市场准入，成为驱动公司业务增长的核心引擎，助力国产高端内镜替代进程再提速。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.09/0.86/1.31亿元，增速分别为-59%/900%/52%。考虑到国内设备招投标逐步改善，公司AQ-300产品销售持续推进，同时，随着新产品AQ-400上市，有望为公司增加新的营收增长点，维持“增持”评级。
    风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险。

海外产能调整逐步落地，三季度业绩表现亮眼

海泰新光(688677)
    投资要点
    业绩实现快速增增长：公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现收入4.48亿元（+40%，同比增速，下同）、归母净利润1.36亿元（+40%）、扣非归母净利润1.33亿元（+50%）；2025Q3单季度实现收入1.82亿元（+85%）、归母净利润0.62亿元（+131%）、扣非归母净利润0.61亿元（+148%）。2023Q3单季度来看，公司业绩恢复高速增长，其中，医用内窥镜业务和光学业务均获得快速增长。2025年第三季度医用内窥镜产品国外发货规模同比和环比均实现大幅增长，光学业务中医用光学产品延续半年度增长态势，销售增长较快。受益于收入规模大幅增长，公司净利润实现高速增长。毛利率方面，2025Q3公司毛利率为67.60%，环比增加0.71pct，公司高毛利产品发货占比提高，并且通过协调境内和境外工厂的生产分工降低了关税的影响，主营业务销售毛利率整体保持稳定。
    公司及时调整产能应对关税风险，业绩实现快速增长。2025年上半年，在美国“对等关税”压力下，公司及时调整国内外产能布局，实现经营业绩稳步提升。具体来看，泰国公司已建成内窥镜生产线和光源模组生产线，大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产，降低了关税对公司业务的影响；同时在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产，开启公司与分析诊断客户在整机设备上的合作业务；并且启动了泰国公司二期生产产线的建设，包括整机装配、GMP生产车间等。核心大客户方面，公司与美国客户已经正式启动下一代内窥镜系统的合作开发，将公司专利光学除雾技术引入到下一代产品，公司负责的新产品开发涉及到除雾摄像模组、光源模组、除雾内窥镜（包括腹腔镜、关节镜、鼻窦镜等）。通过这个项目，公司与客户的合作从普外科扩展到头颈外科和骨科，未来随着公司和大客户合作持续推进，有望带来较高的业务增长。光学业务方面，延续半年度增长态势，今年上半年，与分析诊断客户在原有器件和部件业务基础上，启动了整机合作项目，且多款整机产品已通过客户验证。未来光学业务的发展重点是口腔影像产品；同时加大红外和紫外光学产品的开发与市场推广，为公司增加新的营收增长点。
    公司持续加大研发，丰富公司产品线。2025年前三季度公司研发投入5158.35万元，同比增长9.4%。研发工作方面，据公司半年报披露，（1）配套客户研发的2.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜进入试生产阶段，鼻窦镜已向客户交付样本；（2）获得宫腔镜手术器械的注册证，产品包括剪刀、抓钳和活检钳等，妇科科室的产品体系得到扩充；（3）头颈外科相关镜体和手术器械已提交注册检验；（4）抗酸杆菌显微扫描分析仪已启动注册相关工作，自动显微扫描系统技术平台建设及相关应用研究已开始；（5）已开展用AI技术提升内窥镜图像质量的相关工作，正在调研并开展AI技术辅助诊疗的预研工作。
    投资建议：考虑到公司和核心大客户合作稳定推进，产能调整后关税风险影响减弱，海外业务有望持续稳定增长，同时，国内加大整机业务推广，随着行业环境和招投标逐步改善，整机业务有望逐步放量。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.80/2.31/2.77亿元，增速分别为33%/28%/20%，对应PE分别为32/25/21倍。随着公司核心客户订单逐步落地，自主品牌整机加速推广，公司业绩有望持续实现快速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：对史赛克粘性较高风险、整机推广不及预期风险、汇率波动风险。

立足核心技术，多维拓展产品线

普冉股份(688766)
    以先进工艺低功耗NORFlash和高可靠性EEPROM为核心，构筑长期竞争力：公司成立于2016年，2021年8月在上海证券交易所科创板上市。公司目前主要产品包括NORFlash和EEPROM两大非易失性存储器芯片、MCU微控制器芯片及模拟产品。产品广泛应用于物联网、智能手机及周边、可穿戴、服务器、光模块、工业控制、汽车电子、安防等领域。公司聚焦领先的非易失性存储器芯片，凭借超低功耗和高可靠性的产品优势，积累了良好的品牌认可度，成为全球NORFlash和EEPROM的主要供应商之一。公司是中国大陆主要的NORFlash存储器芯片供应商之一。据Web-FeetResearch报告显示，在2023年NORFlash市场销售额排名中，公司位列全球第六。2024年全年，公司NORFlash产品线出货量突破历史新高，累计出货量超49亿颗。从工艺水平来看，公司作为行业首家采用电荷俘获的SONOS工艺设计NORFlash的公司，充分发挥产品的性价比、体积、功耗、读写速度等优势。在工艺节点上，基于SONOS工艺的平台特点，公司第二代40nm制程产品已经成为量产交付主力，实现了升级替代。相对于行业主流的ETOX55nm工艺制程，SONOS40nm节点下的NORFlash产品具备更高的芯片集成度、更低的功耗水平，更优的性价比优势，处于行业领先水平。公司的核心技术可以分为设计及工艺技术和特定产品技术。公司通过自主研发和设计架构的配合，通过工艺复杂度的降低，有效减少所需掩膜版的数量，从而降低产品的成本，通过降低操作电压，降低了擦除和写入操作对单元结构的损耗，实现NORFlash低功耗和高可靠性。同样，在MCU领域，公司MCU产品采用先进制程下的嵌入式Flash工艺和设计，使得版图优化，从而实现更小更有竞争力的芯片面积，同时通过工艺复杂度的降低，有效减少所需掩膜版的数量，从而降低产品的成本。我们认为，公司立足于设计及工艺技术等核心技术，持续构建核心产品竞争力，未来成长可期。
    筹划收购珠海诺亚长天存储，丰富SLCNAND等产品线：2025年9月15日，公司发布《关于筹划收购珠海诺亚长天存储技术有限公司控股权的提示性公告》，公司拟通过收购珠海诺亚长天存储技术有限公司（标的公司）控股权，间接控股SkyHighMemoryLimited（SHM）。SHM为一家注册在中国香港的半导体企业，专注于提供中高端应用的高性能2DNAND及衍生存储器（SLCNAND，eMMC，MCP）产品及方案，核心竞争力为固件算法开发、存储芯片测试方案、集成封装设计、存储产品定制。根据弗若斯特沙利文数据，2024年SLCNAND全球市场规模为23.1亿美元，受益于端侧AI、汽车电子等领域的发展对存储容量提升的带动，至2029年SLCNAND市场规模有望增长至34.4亿美元，对应复合年增长率为5.8%。对于中国大陆的存储芯片产业而言，完全自主研发并掌握先进节点的2DNAND技术是一个重要的阶段性成就和突破口，这有助于逐步实现国产替代，积累技术经验，并为后续向3DNAND等更先进技术迈进奠定基础。本次收购主要是为了增强公司在存储器芯片领域的核心竞争力，进一步丰富产品线，双方在设计及产品工程能力方面也能相互补充，预计将有望产生良好的业务协同效应。
    投资建议：我们预测公司2025年至2027年分别实现营收21.51亿元、26.33亿元、32.28亿元，实现归母净利润分别为1.53亿元、3.46亿元、4.66亿元，对应PE分别为132.3倍、58.3倍、43.3倍，考虑到公司具备较强的核心技术实力，且在持续通过内生和外延拓展产品线，未来业务具有较大成长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险、同业竞争格局加剧风险、收购不及预期风险、新品研发不及预期风险

“小妖怪”驱动业绩强劲增长，关注AI+IP布局

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：2025年前三季度，公司实现营业收入7.23亿元（同比+29.09%）；归母净利润1.39亿元（同比+29.81%）；扣非净利润1.14亿元（同比+160.80%）。2025Q3单季，公司实现营业收入3.61亿元（同比+101.60%）；归母净利润0.86亿元（同比+123.51%）；扣非净利润0.8亿元（同比+10679.37%）。不转增，不分红。
    《浪浪山小妖怪》成绩斐然。据灯塔专业版，影片由公司出品并联合发行，于8月2日（今年暑期档期间）上映，截至目前取得17.07亿元票房，暂位列中国内地电影市场2025年年度票房榜第5名、中国内地影史动画电影票房榜第5名。
    降本控费成效显著，爆款佳作驱动业绩大增。2025Q3，公司业绩的核心驱动主要来自《浪浪山小妖怪》内容与产投联动带来的显著收入与利润释放；公司规模效应与成本管控协同推动总体毛利率大幅提升至48.16%（同比+29.05pct）。费用优化：25Q3，销售/管理/财务三项费用率不同程度下降（同比-1.78/-6.02/-0.62pct），费用管控成效显著。多因素共振推动净利润大幅增长至1.18亿元（同比+111.26%）。
    AI+IP+影视多元布局“生态经济”。IP商业化：《浪浪山小妖怪》已与40余家知名企业达成IP授权合作，覆盖多行业消费场景；同步推出的《浪浪山小妖怪：妖你同行XR》项目开创“电影+XR”消费新范式。沉浸式影院：全国首家动漫主题影院“影元社HAPPYMALL”成功引入XR与LED技术，打造沉浸式观影场景，提升用户粘性与单厅产出效率；内容矩阵：全力推进《中国奇谭2》制作与商业化运营，稳步推进“奇谭IP宇宙”生态建设，强化内容IP的长周期价值挖掘能力。
    投资建议：佳作显著增厚业绩，IP+AI+影视多元布局“生态经济”。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为8.97/10.94/12.70亿元；归母净利润分别为2.39/3.14/3.89亿元；对应PE为53.1/40.5/32.7倍；维持“增持”评级。
    风险提示：IP商业化进度不及预期、AI落地不及预期、宏观环境波动风险等。

AI+IP赋创生态矩阵，多级优化驱动业绩稳增

恺英网络(002517)
    投资要点
    事件：2025年前三季度，公司实现营业收入40.75亿元（同比+3.75%）；实现归母净利润15.83亿元（同比+23.70%）；实现扣非净利润15.20亿元（同比+18.65%）。2025Q3单季，公司实现营业收入14.97亿元（同比+9.08%，环比+22.19%）；实现归母净利润6.33亿元（同比+34.51%，环比+46.66%）；扣非净利润5.82亿元（同比+21.11%，环比+37.63%）。不转增，不分红。
    降本控费成效显著，多极增长驱动业绩稳增。2025Q3，公司成本控制和高毛利业务贡献显著，总体毛利率达84.19%（同比+1.60pct）。费用优化：销售/管理/研发/财务四项费用率呈现结构性调整（同比-3.51/-0.68/+1.06/+0.29pct），销售、管理两项费用绝对值和费用率均下降，费用管控成效显著。多极增长：由于收到的政府补助增加，其他收益大幅增长；长期股权投资收益增加，推动投资收益显著提升，多因素共振推动净利润大幅增长至6.34亿元（同比+34.53%，环比+46.92%）。
    AI+IP拓宽产品矩阵，传奇盒子赋创生态。新品：《热血江湖：归来》已开启公测，《大富翁：头号赢家》《黑猫警长：守护》等多款知名IP授权手游稳定接续产品迭代；AI布局：旗下AI游戏开发平台《SOON》已进入项目应用阶段，公司投资的AI情感交互产品《EVE》以及AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》已进入预上线阶段；传奇盒子：2025Q3，传奇盒子进一步扩大合作版图，三九互娱、贪玩游戏、掌玩游戏分别入驻品牌专区，共创传奇生态社区。公司未来计划将盒子打造成“多经典IP生态平台”，公司有望借此从单一产品竞争者向生态运营者转型，探索新增长极。
    投资建议：多级优化驱动业绩稳增，AI+IP延展赋创生态。我们预测公司2025-2027年营收分别为61.64/71.82/83.50亿元；归母净利润分别为21.57/25.65/31.02亿元；对应PE为23.3/19.6/16.2倍；维持“买入”评级。
    风险提示：游戏流水不及预期、AI应用落地不及预期、宏观环境波动风险等。

佳作矩阵助力业绩高增，后续新品可期

吉比特(603444)
    投资要点
    事件：2025年前三季度，公司实现营业收入44.86亿元（同比+59.17%）；实现归母净利润12.14亿元（同比+84.66%）；实现扣非净利润12.11亿元（同比+97.48%）。2025Q3单季，公司实现营业收入19.68亿元（同比+129.19%）；实现归母净利润5.69亿元（同比+307.70%，环比+57.58%）；扣非净利润5.64亿元（同比+273.72%，环比+51.05%）。公司本期每10股拟派发现金红利60.00元（含税），不转增。
    佳作矩阵多点开花，业绩强劲增长。得益于《杖剑传说》（大陆及境外版）、《问剑长生》《道友来挖宝》及《封神幻想世界》等多款新品协同发力，尽管《问道》端游与手游盈利微降，但整体产品矩阵韧性仍显，2025Q3公司营收实现强劲增长，显著推动总体毛利率达到94.59%（同比+5.56%）。费用变化：虽营销和研发投入上升导致销售、研发费用绝对值显著增加，然而销售/管理/研发/财务四项费用率总体下降（同比+1.95/-4.19/-8.05/-2.25pct），体现公司对费用控制的显著优化，亦体现营销推广对营收的强势反哺。收入递延：截至25Q3，未摊销充值余额达6.35亿元，较上年末增加1.57亿元，盈利可持续性增强，业绩有望在后续进一步释放。
    佳作出海表现优异，后续新品可期。截至25Q3季度末，《杖剑传说》在中国港澳台各地区AppStore游戏畅销榜排名前列，多次登顶第1名；在日本地区AppStore游戏畅销榜排名最高至第17名。后续新游：三国题材赛季制SLG手游《九牧之野》已于2025年9月26日开启全平台预约；《森丘露营地》已于9月取得版号。
    投资建议：佳作矩阵推动业绩强劲增长，后续增量依旧可期。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收分别为53.35/59.98/64.70亿元；归母净利润分别为15.26/18.49/20.61亿元；对应PE为21.6/17.9/16.0倍；维持“买入”评级。
    风险提示：新游流水不及预期、用户需求偏好不确定性、宏观环境波动风险等。

佳作收入持续放量，推动业绩强劲增长

巨人网络(002558)
    投资要点
    事件：2025年前三季度，公司实现营业收入33.68亿元（同比+51.84%）；实现归母净利润14.17亿元（同比+32.31%）；实现扣非净利润14.84亿元（同比+16.50%）。2025Q3单季，公司实现营业收入17.06亿元（同比+115.63%）；实现归母净利润6.40亿元（同比+81.19%，环比+49.07%）；扣非净利润6.78亿元（同比+73.88%，环比+52.55%）。不转增，不分红。
    佳作收入持续放量，营收净利双高增长。2025Q3，公司爆款新游《超自然行动组》暑期表现优异，系业绩增长主要动力，推动总体毛利率提升至90.46%（同比+0.64pct）。费用变化：虽营销和研发投入上升导致销售、研发费用绝对值显著增加，但销售/管理/研发/财务四项费用率总体下降（同比+1.41/-2.86/-3.97/-0.14pct），体现了公司对产品迭代、市场推广的重视以及营销推广对营收的强势反哺；业务结构优化成效显著，推动净利润同比大幅增长至6.45亿元（同比+81.12%，环比+46.70%），归母净利润和扣非净利润同步高增。收入递延：因25Q3报告期确认游戏递延收入增加，公司合同负债达到13.33亿元，较上年期末增长110.45%，预计业绩有望在后续迎来进一步释放。
    管理层更迭推动年轻化，研运一体优势或进一步巩固。据公司公众号，10月28日，公司董事刘伟回归出任公司CEO、总经理职务，聚焦培养年轻核心人才。叠加公司在IP内容和AI应用端的积累，研运一体优势有望为公司发展带来更多可能性。
    投资建议：爆款佳作有望持续增厚公司业绩。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收分别为39.06/48.22/54.17亿元；归母净利润分别为19.98/26.33/29.59亿元；对应PE为36.3/27.5/24.5倍；维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、AI落地进度不及预期、宏观环境波动风险等。

三季度业绩同比高增，AI赋能业务持续发展

道通科技(688208)
    投资要点
    汽车后市场综合诊断龙头，充电桩和具身智能业务构筑新成长。公司专注于汽车智能诊断、检测分析系统及汽车电子零部件的研发、生产、销售和服务，产品主销美国、德国、澳大利亚等120多个国家地区。同时，公司围绕“人工智能”战略布局，积极拓展智能检测、新能源充电桩和具身智能等领域。2024年公司实现营业收入39.32亿元，同比增长20.95%；实现归母净利润6.41亿元，同比增长257.59%。2025年前三季度公司实现营收34.96亿元，同比增长24.69%；实现归母净利润7.33亿元，同比增长35.49%。
    Q3营收稳定提升，归母净利润同比大幅增长。分季度看，2025Q3公司实现营收11.51亿元，同比增长19.59%；实现归母净利润2.53亿元，同比增长63.49%。公司持续巩固产品、技术和品牌等优势，数字维修、数智能源业务销售收入不断增长，同时持续全面推进AI驱动经营管理的数智化变革，运营效率持续优化，实现了持续的提质降本增效，叠加本季度汇兑收益增加，盈利水平明显提升。
    归母净利率稳中有升，费用率优化明显。2025年前三季度公司毛利率为55.41%，同比-0.43pct，归母净利率为20.98%，同比+1.68pct。其中Q3毛利率为57.43%，同比+2.44pct，环比+4.90pct；归母净利率为21.98%，同比+5.90pct，环比-0.47pct。费用率方面，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.53%/6.64%/16.24%/-1.85%；同比变化分别为-1.73/-0.49/+0.61/-3.32pct，期间费用率为32.56%，同比-4.93pct。
    汽车维修智能终端业务稳定发展，充电桩业务开始快速放量。传统主业方面，公司以发达的欧美汽车后市场为突破点，在成功占领发达市场和树立品牌知名度后，又持续突破全球其他众多充满潜力的地区和市场，目前已成为全球汽车后市场综合诊断检测领域龙头企业之一。25H1，公司汽车维修智能终端业务实现收入14.17亿元，同比增长6.99%。公司依托电力电子技术与AI智能化技术两大坚实基石，加速推进端到端智能充电网络和一站式光储充能源管理业务，产品竞争力、市场影响力与盈利能力持续提升，综合实力跃升全球第一梯队。25H1，公司充电桩业务实现收入5.24亿元，同比增长38.53%。
    持续推进“全面拥抱AI”战略，实现AI驱动业务发展。1）维修智能终端方面，公司推出的具有AI特性的维修智能终端销售量价齐升，上市后订单屡创新高，获得市场与客户的高度认可，赋能业务竞争力和盈利能力持续提升；同时，公司具有AI特性的高端诊断机型功能丰富，广受用户好评，AIAgents功能将推动软件续费率进一步提升。2）充电桩方面，公司AI+充电业务围绕以AIAgents为核心，贯通终端与平台、连接用户与运营的智能能力体系，推动充电产品Agents化、智能化，构建起以充电智能中枢为入口，以充电云平台为载体，以充电数据为驱动的智能化服务体系。3）具身智能机器人方面，公司以具备强大感知、决策与交互能力的“AI大脑”为核心，驱动由空中机器人、地面多形态机器人等组成的空地智能体，实现集群协同、自主作业。目前公司方案已落地油田巡检领域样板点，其“感知-决策-执行”智慧系统架构，后续可应用到电力、交通、城市基建等多个场景。
    投资建议：公司专注于汽车智能诊断、检测分析系统及汽车电子零部件的研发、生产、销售和服务，是全球领先的汽车后市场解决方案提供商；同时，公司积极拓展智能检测、新能源充电桩和具身智能等领域，构筑公司新的发展曲线。我们预计公司2025-2027年营业总收入分别为50.41/62.89/76.05亿元，同比增长28.2%/24.8%/20.9%；归母净利润分别为9.55/12.57/15.60亿元，同比增长49.0%/31.7%/24.1%；对应EPS分别为1.42/1.88/2.33元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游市场需求波动的风险、新业务开拓不及预期的风险、市场竞争的风险、原材料供应的风险、国际化经营的风险、汇率波动的风险等。

25Q3业绩高增，海上风电高景气加持

东方电缆(603606)
    投资要点
    事件：公司发布2025年第三季度报告，25Q1-3实现营收74.98亿元，同比+11.93%；归母净利润9.14亿元，同比-1.95%；扣除非经常性损益的归母净利润9.02亿元，同比+6.45%。
    三季度营收稳步增长，海上风电业务高景气度持续。公司25Q3实现营收30.66亿元，同比+16.55%；归母净利润4.41亿元，同比+53.12%；扣除非经常性损益的归母净利润4.40亿元，同比+71.73%。前三季度高附加值海底电缆营业收入增长较多，海底电缆与高压电缆实现营业收入35.49亿元，同比增长35.8%。海上风电发展前景广阔，CWP2025开幕式上，《风能北京宣言2.0》明确提出“十五五”期间海上风电年新增装机容量不低于1500万干瓦，较之当前装机增速可观，持续看好海上风电的高景气度。此外，增值税政策持续呵护海上风电高景气，自2025年11月1日至2027年12月31日，我国对自产海上风电电力产品实行增值税即征即退50%的政策。取消陆上风电同类优惠的同时，精准聚焦技术门槛高、前期投入大的海上风电领域，既契合海洋经济高质量发展需求，也为海上风电成本优化提供支持。
    以“科技+市场+资本”多维协同推进战略布局与产业发展。公司以“科技+市场”双轮驱动“3+2”战略，业务端前瞻布局深海科技，巩固海缆、提升陆缆竞争力，强化风控；技术端推进重点研发计划，攻克±800kV直流电缆等前沿技术，500kV交直流海缆达国际领先水平，借新材料降本，以技术产业融合促高质量发展。公司发挥资本平台作用，借“3+1”产业体系谋高质量发展，2025年加速沿海前瞻性布局，4月设广西海洋科技子公司、7月参股浙江海风母港项目；推动与核心央企、能源企业战略合作，拓展重点市场，推进东、南、北部产业基地建设及境外子公司运营，开启国际化布局。
    费用管控良好，在手订单充足。公司25年Q1-3期间销售/管理/研发/财务费用率分别为1.93%/1.63%/3.21%/-0.27%，同比-0.15/+0.26/-0.33/-0.19pct，费用管控良好。截至2025年9月30日，公司合同负债为15.72亿元，2024年底为11.48亿元，显著增加；截止2025年10月23日，公司在手订单约195.51亿元，电力工程与装备线缆38.86亿元，海底电缆与高压电缆117.37亿元，海洋装备与工程运维39.28亿元，订单充足，有效支撑未来业绩。
    投资建议：全球范围内海上风电发展呈现高景气态势，公司在海缆领域优势地位显著，海外业务增量可期。预计2025-2027年归母净利润分别为15.79、20.57和25.05亿元，对应EPS为2.30、2.99和3.64元/股，对应PE为29、22和18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、风电装机低于预期；3、新品研发低于预期。

新股覆盖研究：中诚咨询

中诚咨询(920003)
    投资要点
    本周二（10月28日）有一只北交所新股“中诚咨询”申购，发行价格为14.27元/股、发行市盈率为9.69倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
    中诚咨询（920003）：公司自设立以来一直致力于造价咨询、全过程控制、招标代理及工程监理等业务的发展和开拓。公司2022-2024年分别实现营业收入3.03亿元/3.68亿元/3.96亿元，YOY依次为11.58%/21.41%/7.39%；实现归母净利润0.64亿元/0.81亿元/1.05亿元，YOY依次为37.60%/25.95%/30.02%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期减少6.17%至2.56%，归母净利润较上年同期减少3.89%至1.14%。
    投资亮点：1、公司通过全过程咨询服务与BIM+服务实现从单项专业服务提升为多专业集成化服务，成功打造差异化竞争优势，逐步在江苏省工程咨询服务市场占据较高地位。公司长期扎根江苏省，报告期间省内收入占比达95%以上。相较于竞争对手提供单项工程咨询服务，公司能够提供多专业集成化服务，更有利于客户实现投资成本控制、质量管控和进度控制。具体来看：（1）公司是工程咨询服务业内较为稀缺、且较早开展全过程咨询业务的企业，通过吸收合并具备工程监理资质证书的贝思特、具备工程设计甲级资质的中发设计等，逐步形成了提供工程造价、招标代理、工程监理及管理、BIM服务、工程设计、前期咨询等全过程“一体化”解决方案的能力；（2）同时，公司将BIM技术与全过程咨询业务深度融合，借助建筑信息化、数字化服务能力，有效提高项目的建设效率和质量，形成较强的业务协同效应。截至目前，公司团队在工程咨询领域已积累丰富的项目经验，并与下游的国家机关及事业单位等建立了良好的合作关系；其中苏高新集团作为苏州高新区管委会直属的国有独资企业，不仅是公司2022年至2024年的第一大客户，同时还持有公司7.04%的股权。依托上述优势，公司已在江苏省工程咨询服务领域、尤其是工程造价咨询细分领域占据较高地位；据江苏省建设工程造价管理总站统计，2021年至2024年公司工程造价咨询营业收入始终位列江苏省前五名。另据招股书披露，截至2025年8月末，公司在手订单金额（合同金额超过10万元以上尚未确认收入的合同金额）约6亿元，整体经营情况良好。2、公司积极加强省外业务拓展，逐渐由江苏省内向全国市场布局，并在新加坡设立海外分支机构。（1）国内方面，公司业务正逐渐由江苏省内向全国市场布局。截至2025年6月17日，公司共有2家子公司、4家分公司位于江苏省外，省外业务已初步覆盖安徽省、江西省、广东省以及上海市；2024年，公司省外业务收入已突破1000万。（2）海外市场方面，公司于2024年11月新设新加坡中诚负责境外市场的工程造价、管理咨询服务等业务，为国际化发展战略奠定基础。
    同行业上市公司对比：选取国义招标、招标股份、广咨国际、以及青矩技术为中诚咨询的可比上市公司。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为6.12亿元，平均PE（2024年/剔除负值后算术平均）为18.98X，平均销售毛利率为42.22%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

2025三季报点评：Q3营收保持高增长，提前卡位机器人和AI领域

电连技术(300679)
    投资要点
    事件：2025年10月21日，公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收40.39亿元，同比增长21.20%；实现归母净利润3.73亿元，同比减少18.71%。
    Q3营收和净利环比均实现增长。分季度看，Q3公司实现营收15.15亿元，同比增长27.48%，环比增长14.13%；实现归母净利润1.30亿元，同比减少13.84%，环比增长8.99%。营收增长主要得益于消费电子以及汽车电子销售的旺季拉动，公司作为射频连接器龙头，受消费电子和汽车共同驱动，整体营收提升。今年受下游需求驱动，公司开展产能扩张，相应运营成本增加，加之产品价格调整、结构变化、特定成本及总部搬迁费用增长等因素，整体盈利水平受到一定影响。
    毛利率环比回升，费用率保持稳定。2025年前三季度公司毛利率为29.58%，同比-4.18pct，归母净利率为9.23%，同比-4.53pct。其中Q3毛利率为29.85%，同比-3.75pct，环比+1.62pct；归母净利率为8.59%，同比-4.12pct，环比-0.40pct。费用率方面，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.74%/8.22%/8.09%/0.10%；同比变化分别为+0.13/+1.19/-1.48/+0.34pct，期间费用率为19.15%，同比+0.18pct。
    汽车连接器产品在多家客户放量，后续市场份额有望进一步提升。公司汽车连接器产品品类齐全，已具备丰富的量产经验，不断加深与国内外核心客户的合作，今年该业务营收实现了稳定增长。公司持续强化智能化相关产品的战略布局，加强与智能驾驶方案商以及激光雷达厂商的合作。未来几年，汽车高频高速连接器市场将进一步扩大，公司产品迭代能力强，不断增加客户黏性，后续有望不断提升市场份额。
    布局AI和机器人领域，拓展多元化赛道。随着AI技术不断进步，相关高频、高速连接器行业在人形机器人领域有较好的发展态势，目前，公司与相关头部机器人公司已经展开研发合作，相关产品可应用于传感器配置较高的人形机器人领域，并已应用到头部人形机器人公司。此外，与算力相关的AI服务器数量未来也将迎来爆发式增长，公司也将拓展国内外数据中心服务器内部及板端高速连接领域的应用。
    投资建议：汽车高频高速类连接器随汽车智能化发展应用场景不断丰富，单车用量和价值量持续提升，公司产品品类齐全，已导入吉利、比亚迪、理想等国内主流汽车厂商，有望景气持续；同时消费电子复苏态势下，公司消费电子连接器业务或稳中向好。我们预计2025-2027年公司营业总收入分别为58.56/72.80/88.70亿元，同比+25.6%/+24.3%/+21.8%；归母净利润分别为6.01/8.89/11.10亿元，同比-3.4%/+48.0%/+24.8%；对应EPS分别为1.41/2.09/2.61元/股。维持“买入”评级。
    风险提示：汽车电动化及智能化发展趋势不及预期的风险、新业务开拓不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、技术人才流失风险等。

数智赋能+基本盘稳固，主业稳健增长

南方传媒(601900)
    投资要点
    事件：2025年前三季度，公司实现营业收入62.83亿元（同比-3.01%）；实现归母净利润8.51亿元（同比+60.73%）；实现扣非归母净利润8.01亿元（同比+46.46%）。2025Q3单季，公司实现营业收入23.11亿元（同比-5.82%）；归母净利润4.00亿元（同比+73.72%，环比+205.72%）；扣非净利润3.66亿元（同比+69.05%，环比+185.10%）。不转增，不分红。
    成本优化显著，主业稳健发展。25Q3公司营收下降主要系业务结构调整、教材教辅款增加导致应收账款增加，然而成本优化显著带动总体毛利率提升至37.50%（同比+3.89pct）；销售/管理/研发/财务费用率相对稳定（同比-0.36/+0.004/+0.18/+0.39pct），净利润同比大幅增长至4.32亿元（同比+70.99%）；归母净利润和扣非净利润同步高增，公司主业稳健发展。
    业务基本盘稳固，数智赋能提质增效。据广东省统计局，2024年广东新出生人口113万（连续7年全国第一），占全国新出生人口11.8%；省外净流入人口保持增长，预计常住人口规模继续扩大。据V楠枫，2025年1-9月，公司在开卷市场排名全国出版集团第12，全国地方出版集团排名第8，实洋占有率1.92%（同比+0.43pct；相较2020年1.02%接近翻番），均创历史新高。公司坐拥区位和规模优势或持续受益。数智赋能：公司“数智南传”战略持续推进，在“十五五”时期有望推动优质内容资源与AI技术发展双向赋能，通过品牌和内容价值链的延伸提质增效。
    投资建议：数智赋能叠加基本盘稳固，税收减免延续叠加“十五五”政策端支持，公司主业有望持续稳健发展。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为96.69/101.98/107.60亿元；归母净利润分别为11.18/12.71/13.97亿元；对应PE为10.7/9.4/8.6倍；维持“增持”评级。
    风险提示：技术落地不及预期、原材料价格不确定性、宏观环境波动风险等。

车载电源龙头，国内外客户有望持续放量

富特科技(301607)
    投资要点
    深耕车载高压电源，在车载电源领域处于领先地位。公司是一家主要从事新能源汽车高压电源系统业务的国家级高新技术企业，主要产品包括车载充电机（OBC）、车载DC/DC变换器等车载高压电源系统，以及液冷超充桩电源模块、智能直流充电桩电源模块等非车载高压电源系统。2024年公司实现营业收入19.34亿元、同比增长5.38%，实现归母净利润0.95亿元、同比减少1.90%；2025H1，公司实现营收14.74亿元、同比增长122.64%，实现归母净利润0.67亿元、同比增长15.15%。
    车载电源产品市占率高，充电桩产品取得突破。公司历经多年自主创新的技术积累，已积累了丰富的行业经验和优质的客户资源，确立了在新能源汽车高压电源领域的优势地位，具有较高的品牌知名度和较强的市场竞争力。2021-2023年，公司车载高压电源系统在国内新能源乘用车市场的占有率分别为12.05%、11.66%和9.39%，位居行业前列。在充电桩领域，公司依托此前技术积累，亦形成了较强的市场竞争力，公司配套蔚来Wallbox产品的智能直流充电桩电源模块已步入量产阶段，实现了非车载壁挂直流充电的率先布局。
    深度绑定国内客户，持续开拓国际市场。公司的客户结构丰富，涵盖国内传统汽车厂商、国内造车新势力厂商以及海外汽车厂商等。国内市场方面，公司已与广汽集团、蔚来汽车、小鹏汽车、小米汽车等车企建立了稳定合作关系，其中重点配套的车型涵盖多款市场热门及主力产品，例如蔚来ES/ET系列、乐道、小米SU7/YU7等。国际市场开拓方面，2024年，公司正式定点某欧洲主流豪华汽车品牌项目，成为国内首家该品牌项目的独立供应商，同时公司也陆续定点雷诺、Stellantis等车企多个重要平台性项目，2025年上半年公司境外营收占比超17%。
    坚持底层技术储备，持续强化研发技术成果转化优势。随着新能源汽车行业的发展需求不断提高，车载高压电源行业总体向着高转换效率、高功率密度、高可靠性、高集成化等方向发展，对车载电源企业的技术迭代能力有了更高的要求。公司在研发投入方面持续加码，技术储备丰富，重点研发集中在电力电子变换技术、数字化及模块化的软件开发技术、高效能热管理和结构设计技术等领域。在电力电子变换技术领域中，公司积极开展SiC、GaN等第三代宽禁带半导体器件的应用研究，目前已实现了SiC半导体器件在产品中的量产应用。
    投资建议：公司专注于新能源汽车高压电源领域，深度绑定国内客户，其中重点配套的车型涵盖蔚来ES/ET系列、小米SU7/YU7等多款热门产品，同时持续开拓海外市场，后续有望持续受益于国内外客户产品放量。我们预计2025-2027年公司营业总收入分别为28.81/35.27/40.78亿元，同比增长49.0%/22.4%/15.6%；归母净利润分别为1.56/1.99/2.48亿元，同比增长64.9%/27.9%/24.4%；对应EPS分别为1.00/1.28/1.60元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、技术创新的风险、新业务开拓不及预期的风险、下游客户集中度较高的风险等。

产品矩阵不断丰富，机器人、液冷开启成长新曲线

拓普集团(601689)
    投资要点
    国内领先的汽车零部件供应商，产品矩阵不断扩展。公司致力于汽车动力底盘系统、饰件系统、智能驾驶系统等领域的研发与制造，随着行业不断发展，产品线覆盖面逐渐拓宽，可以给客户提供一站式、系统级、模块化的产品与服务。公司主要产品包括汽车NVH减震系统、内饰系统、轻量化车身、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统共八大业务板块，主要客户包括国际国内智能电动车企和传统OEM车企等。
    国内外客户资源丰富，合作稳定且持续深化。公司创新的Tier0.5级商业模式获得客户广泛认可，实现与客户的深度绑定与共同价值创造。在国内市场，公司与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、奇瑞、理想、蔚来等主流新能源车企合作不断扩展，订单量和单车配套价值持续提升。在国际层面，公司与美系新势力车企、RIVIAN以及传统巨头包括FORD、GM、STELLANTIS、BMW、MERCEDES-BENZ等均在新能源领域开展全面合作，并已成功获得宝马X1全球车型及N-Car全球平台的项目定点。
    布局国际市场，全球化产品有望迎来加速成长。公司围绕国内主要汽车产业集群，已在宁波、重庆、武汉等地建立制造基地，以强化区域协同与响应能力。公司同步推进全球化产能布局，目前已在美国、巴西、马来西亚、波兰、墨西哥、泰国等多个国家设立生产基地，其中，泰国生产基地预计于2025年底建成投产。北美与欧洲方面，墨西哥一期项目已实现全面投产，波兰工厂二期也正在规划中，以增强欧洲市场订单承接能力。这些举措有助于公司应对国际贸易环境变化、分散风险，同时依托成本优势提升整体经济效益。
    开拓机器人、液冷等业务，有望成为公司新增长点。公司以自身在线控刹车、热管理、线控转向等系统中形成的机电一体化研发能力为支撑，拓展至机器人电驱执行器领域。目前，机器人电驱执行器项目进展顺利，已经开始批量供货；灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。液冷方面，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器行业，目前，公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商提供相关产品，并已取得首批订单15亿元。
    投资建议：公司是国内领先的汽车零部件供应商，产品矩阵丰富，深度绑定下游核心客户，主业保持稳定增长；同时，公司积极布局人形机器人业务，目前机器人电驱系统生产线已经正式投产。我们预计2025-2027年营业总收入分别为311.74/382.71/462.01亿元，同比增长17.2%/22.8%/20.7%；归母净利润分别为30.41/38.24/47.36亿元，同比增长1.4%/25.8%/23.8%；对应EPS分别为1.75/2.20/2.73元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：贸易环境变化的风险、汇率的风险、原材料价格波动的风险、客户降价

持续深化海外本土化销售，外销收入稳定增长

维力医疗(603309)
    投资要点
    公司业绩实现稳健增长：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入11.91亿元（+12%，同比增速，下同）、归母净利润1.92亿元（+15%）、扣非归母净利润1.84亿元（+15%）。2025Q3单季度实现营业收入4.46亿元（+16%）、归母净利润0.71亿元（+16%）、扣非归母净利润0.67亿元（+13%）。公司持续加大新产品开发，积极开拓市场，内外销并举，实现公司业绩稳健增长。
    持续加大海外本土化销售布局，外销收入呈稳定增长态势。报告期内，公司进一步深化海外本土化销售，和海外客户达成战略伙伴关系，通过经销商培训、终端走访，提升渠道黏性；通过专业研讨会、沙龙会等进行产品精准推介；根据各个国家和地区的市场差异，采取一国一策的差异化市场策略，同时采取项目合作模式，进行深度业务绑定，取得了较为明显的成效。细分区域方面，北美、南美、东南亚等地区业务均取得快速增长。大客户业务受地缘政治影响较小，仍呈现稳定增长态势。为应对海外大客户业务不断增长的产能需求，以及日益紧张的海外地缘政治风险，公司从2024年开始积极筹建海外墨西哥工厂，目前已经完成生产基地的土地购买手续和项目规划设计，正在积极推进厂房建设各项工作。由于墨西哥工厂属于新建项目，建设周期和产品注册周期较长，今年二季度，为应对美国采取的高额关税政策，公司启动了第二个海外生产基地（印尼工厂）的筹备和建设。印尼工厂采用租赁厂房方式进行，目前正在积极推进各项建设工作，如进展顺利，预计年内可以完成一期工程的建设和投产。鉴于海外生产基地的增加，为避免产能重复建设和产能过剩情况，公司国内肇庆生产基地的建设暂时放缓。待上述2个项目建成后，公司产能和自动化生产水平都将得到大幅提升。
    受医疗行业合规整顿影响，国内新产品进院节奏放缓。受医疗行业整顿影响，公司新产品放量承受较大压力。同时，为应对不断扩大的医疗耗材政府集中采购模式，公司成立公共事务部，深入研究集采政策，通过内部多部门联动，采取灵活的价格策略，大部分集采产品均能中标。具体品种集采方面来看，导尿包通过中标区域集采，持续巩固相关区域终端使用份额，进一步强化市场渗透，带动导尿产品实现较快增长；泌尿外科产品在国内品牌效应逐渐显现，标杆医院突破30家，伴随进口替代效应，泌外产品实现快速增长；血透产品自去年23省联盟集采中标后，整体业务呈现较快增长态势；麻醉和呼吸产品受国内价格联动等政策因素影响，增长有所放缓。在国内市场，公司已有效覆盖全国所有省份，产品进入5,000多家医院，其中三甲医院超过1,000家，并建立专业的学术推广队伍。未来随着行业合规影响减弱，公司有望凭借广阔销售渠道加速终端新产品进院，带动国内业务稳定增长。
    投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为2.64/3.18/3.84，增速分别为20%/20%/21%，对应PE分别为16/13/11倍。考虑到公司海外业务持续开拓，大客户订单稳步放量，未来随着国内行业合规影响减弱，国内业务有望恢复快速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：新品放量不及预期风险，集中带量采购风险，海外销售恢复不及预期风险。

新股覆盖研究：丰倍生物

丰倍生物(603334)
    投资要点
    10月22日有一家主板上市公司“丰倍生物”询价。
    丰倍生物（603334）：公司是一家废弃资源综合利用领域的高新技术企业，主要以废弃油脂生产资源化产品。公司2022-2024年分别实现营业收入17.09亿元/17.28亿元/19.48亿元，YOY依次为31.89%/1.12%/12.75%；实现归母净利润1.33亿元/1.30亿元/1.24亿元，YOY依次为30.85%/-2.73%/-4.54%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期增长51.40%至65.82%，归母净利润较上年同期增长22.29%至33.82%。
    投资亮点：1、公司是我国废弃油脂资源综合利用领域的开拓者、推动者，现已形成较为完整的“废弃油脂—生物燃料（生物柴油）—生物基材料”的废弃资源再生产业链，并开拓了生物基材料在农化领域的大规模应用。公司深耕弃油脂资源综合利用领域10余年，是废弃油脂资源综合利用领域的开拓者和推动者；着力于通过废弃油脂生产高附加值的生物燃料和生物基材料，现已形成较为完整的“废弃油脂—生物燃料（生物柴油）—生物基材料”的废弃资源再生产业链，并开拓了生物基材料在农化领域的大规模应用、建立差异化的竞争优势，成功进入国内废弃油脂资源综合利用行业的第一梯队。具体来看，（1）在生物燃料方面，公司客户覆盖TRAFIGURA、GLENCORE等全球知名大宗商品交易商，以及BIOSYNTEC HANDELSGMBH、CARGILLNV、SHELL、REG INTERNATIONAL TRADING&COMMODITIESB.V.（雪佛龙子公司）、BP（英国石油公司）等全球知名终端；截至2024年末，公司生物柴油产能规模位居我国生物柴油行业第六、对应以产量计的生物柴油市场占有率约4.68%。（2）在生物基材料产品的农化细分应用领域，公司产品符合安全、环保和农药减量增效的发展趋势，目前已与丰乐种业、久易股份、泸天化、四川美丰、芭田股份等农化龙头企业达成长期合作；根据智研咨询与百川盈孚统计数据测算，2023年公司农药助剂的国内市场占有率约为6.72%、化肥助剂的国内市场占有率约为6.46%。2、受益于生物航煤、生物柴油等可再生燃料需求增长，报告期间工业级混合油收入实现较快抬升，助推公司经营稳步向好。工业级混合油是废弃油脂进一步加工的粗产物，主要用于生产生物柴油、生物航煤等再生燃料；近年来在双碳战略和循环经济的发展下、生物柴油等可再生燃料增长较快，且随着国内外生物航煤添加政策及产能的逐步落地，共同带动全球工业级混合油需求增长。目前，Cargill（嘉吉）等部分生物柴油客户已开始采购工业级混合油，同时公司也与海新能科、嘉澳环保、Phillips66、君恒生物、海科化工等生物航煤主要厂商开展合作。报告期内公司工业级混合油收入大幅增长、由2022年的0.9亿元增至2025H1的6.1亿元，成为公司业绩的重要支撑。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取了卓越新能、嘉澳环保为丰倍生物的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为24.18亿元、平均PE-TTM（剔除负值）为31.09X，销售毛利率为1.08%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，销售毛利率则处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新股覆盖研究：丹娜生物

丹娜生物(920009)
    投资要点
    本周三（10月22日）有一只北交所新股“丹娜生物”申购，发行价格为17.10元/股、发行市盈率为11.75倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益前归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
    丹娜生物（920009）：公司主要从事病原微生物体外诊断产品研发、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入2.95元/2.37亿元/2.40亿元，YOY依次为26.11%/-19.78%/1.21%；实现归母净利润0.45亿元/0.78亿元/0.87亿元，YOY依次为-36.56%/73.90%/12.36%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期减少2.51%，归母净利润较上年同期增长15.87%。
    投资亮点：1、公司是我国侵袭性真菌病诊断试剂的核心供应商，产品种类丰富、且具备较强竞争力。侵袭性真菌病在多种疾病患者中均可出现，对于合并侵袭性真菌感染的高风险群体而言，病死率高达39%-100%，因此早期、快速、精准的检测与诊断是治疗侵袭性真菌病的关键；而在真菌临床诊断过程中，血清学检测方法与传统检测方法相比，更具耗时短、易操作、特异性高等优点。公司创始人及实控人ZHOU ZEQI为美国俄亥俄大学博士、美国塔夫茨大学医学院及哈佛医学院博士后，曾就职于Bayer Corporation、Wyeth-Lederle Vaccines等全球知名创新药企；在实控人带领下，公司深耕侵袭性真菌病血清学早期诊断，建立起差异化的竞争优势。目前，公司自研产品基本覆盖侵袭性真菌病血清学检测的主要临床检测项目，且具备较强的领先性及竞争力；其中自主开发的曲霉菌半乳甘露聚糖定量检测试剂盒（ELISA法）入选国家科技部《创新医疗器械产品目录（2018）》，曲霉半乳甘露聚糖IgG抗体检测试剂、念珠菌甘露聚糖IgG抗体检测试剂则是国内注册的独家产品；同时公司依托产品线多样优势，还推出了联合检测方案，以弥补业内普遍存在的单一检测项目的局限性，从而提高患者治愈率、实现精准诊治。目前，公司试剂产品已进入全国34个省级行政区1,300多家医疗机构，并在侵袭性真菌病诊断试剂细分市场占据较高行业地位；根据弗若斯特沙利文报告，2022年公司在中国侵袭性真菌病诊断试剂市场的份额达30%。2、公司持续进行新产品开发，产品应用范围从侵袭性真菌病诊断逐步拓展至呼吸道病原微生物检测、妇科病原微生物检测、耐药检测等细分领域。公司拟通过“新产品研发募投项目”，将业务拓展至呼吸道病原微生物检测、妇科病原微生物检测、以及耐药检测等细分领域。据公司问询函披露，1）呼吸道病原微生物检测领域，公司以现有免疫层析技术平台为基础，已启动甲型流感/乙型流感/RSV病毒抗原胶体金检测产品开发，目前处于临床试验阶段；2）妇科病原微生物检测领域，公司已启动念珠菌/阴道毛滴虫/阴道加德纳菌抗原联合检测产品开发；3）耐药检测领域，公司已有基于免疫诊断的细菌耐药检测产品获批上市，并已启动真菌快速药敏检测试剂盒及配套仪器设备的开发，将显著提高药敏检测速度。对比新旧业务来看，真菌是呼吸道感染、妇科感染的重要病原体之一；公司具有多年真菌检测产品开发经验，布局的呼吸道病原微生物产品、妇科病原微生物检测产品以及耐药检测产品，与公司侵袭性真菌病诊断产品在临床诊疗中互为补充、在临床应用上具有连贯性和延续性。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取浩欧博、科美诊断、透景生命、亚辉龙、新产业为丹娜生物的可比上市公司；但上述部分可比公司为沪深A股，与丹娜生物在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为15.64亿元，平均PE（2024年/剔除异常值）为28.37X，平均销售毛利率为68.42%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。