24Q1规模效应初显，零部件国产化持续深入

富创精密(688409)
    投资要点
    24Q1规模效应初显，全部达产预计具备至少60亿产能。2024年一季度，随着行业复苏及产能释放，公司规模效应初显，2024Q1公司营收实现7.01亿元，同比增长105.47%，归母净利润实现0.60亿元，同比增长53.42%。产能方面，根据公司投资者关系活动记录表（编号：【20240501】）披露，目前沈阳产能规划为15-20亿元；南通工厂为公司募投项目，规划年产能20亿元，主要服务长三角客户，会在今年逐步释放产能；北京工厂，规划年产能20亿元，主要服务北方客户，公司将综合考虑市场拓展及南通产能释放情况统筹北京工厂建设及投产进度，未来沈阳、南通、北京工厂全部达产后，预计具备60至70亿产能。2023年，受全球经济影响，半导体行业处于下行周期，虽然2023年下半年有复苏迹象，但终端产品销售状况仍处于调整状态。中国半导体行业虽受到外部宏观环境影响短期供需失衡，但国外出口新政策也促进了国内半导体产业发展。受益于国内半导体市场需求增长，以及零部件国产化需求拉动，公司2023年营业收入仍保持增长，实现营业收入20.66亿元，同比增长33.75%。其中，公司模组产品规模快速增长，模组产品及气体管路合计占主营业务收入比例从2022年的40.62%提升至2023年的53.50%。从国内外市场方面分析，来自中国大陆地区收入为14.36亿元，同比增长72.04%。受地缘政治等因素影响，中国大陆地区以外收入占主营业务收入比例为29.54%，同比下降13.25pcts。2023年公司实现归母净利润为1.69亿元，同比下降31.28%，实现扣非归母净利润0.86亿元，同比下降51.48%，主要是因为公司产品结构变化/持续研发投入/储备产能等因素导致。
    晶圆厂建设持续加快&技术进步&国产替代，释放对国产零部件市场需求。随着晶圆制造向7纳米以及更先进的制程工艺发展，半导体设备的工艺规格越来越高，零部件的制造精密度、洁净度要求将越来越高，对相应工艺技术要求也将随之提升。目前，公司是国内少有能够提供满足甚至超过国际主流客户标准的精密零部件产品供应商，也是全球为数不多能够为7纳米工艺制程半导体设备批量提供精密零部件厂商。SEMI发布《300mm晶圆厂2027年展望报告》指出，由于内存市场复苏以及对高效能运算和汽车应用强劲需求，全球用于前端设施300mm晶圆厂设备支出预估在2025年首次突破1,000亿美元，到2027年将达到1,370亿美元。SEMI预计中国大陆在全球半导体产能中份额将持续增加，2023年中国大陆产能同比增长12%，达每月760万片晶圆；预计中国大陆芯片制造商将在2024年开始运营18个项目，2024年产能同比增加13%，达到每月860万片晶圆。到2025年，中国大陆、中国台湾和韩国仍将是全球设备支出的前三大目的地。根据中国电子专用设备工业协会数据，2022年集成电路晶圆制造关键设备进口零部件金额约占设备市场40%左右，部分国产半导体设备公司零部件进口额达到60%，影响国产设备在国内市场竞争力，后续随着自主研发的关键半导体设备和核心部件进入量产生产线，替代进口产品，国产设备市场竞争力将显著提升。
    表面处理特种工艺/模组制造技术提升，产品进入国内外头部半导体设备供应链。持续加大自主研发力度，产品竞争力不断增强，部分产品已达到国际先进水平。各项技术成果已应用到产品中，目前具备实现国产替代的技术实力，相关产品已通过部分国内外头部企业新品认证，开始批量供应。2023年研发支出2.06亿元，占营业收入比重达9.97%，同比增长2.08pcts。技术方面，（1）表面处理特种工艺技术：在喷涂技术方面，公司成功开发出Y-Al系列涂层及含氟涂层，其中Y-Al系列涂层工艺已通过客户端验证，含氟涂层进入客户端验证阶段，上述技术已达到国内领先水平；同时，公司成功开发出应用于ALD及CVD机台的Al？O？及Y？O？纳米膜层工艺，该工艺已达到国内领先水平，部分应用上述技术的产品已在2023年内实现量产。（2）模组制造技术：硬件气柜自动化产线研发成功并已投入使用，在保证产品质量一致性的同时提升制造效率。有赖于公司持续加大研发力度，2022年部分处于研发阶段的先进制程产品已于2023年实现量产。客户方面，公司通过与国内外龙头客户合作，及时掌握市场动态和行业发展趋势，从而更好的理解客户需求，促进双方紧密合作。同时，得益于国内半导体设备市场需求增长及公司技术水平不断提高，公司已进入国内大部分头部半导体设备企业供应商体系，持续扩大市场份额。大陆以外，公司已进入客户A、东京电子、HITACHIHigh-Tech和ASMI等全球半导体设备龙头厂商供应链体系，并且是客户A的全球战略供应商。同时，伴随着国内半导体晶圆厂的大幅扩产和半导体设备国产化进程加快，国内半导体设备精密零部件国产化率将不断提升。
    投资建议：鉴于当前半导体下游复苏/半导体零部件国产化进程，我们调整对公司原有业绩预期。预计2024年至2026年营业收入为31.31（前值为27.33）/42.66（前值为38.87）/50.15（新增）亿元，增速分别为51.6%/36.3%/17.6%；归母净利润为3.08（前值为3.28）/4.40（前值为4.31）/5.61（新增）亿元，增速分别为82.5%/43.1%/27.3%；对应PE分别为43.5/30.4/23.9倍。考虑到富创精密是全球为数不多能够量产应用于7纳米工艺制程半导体设备的精密零部件制造商，随着国内对半导体设备需求的不断提高，叠加我国的政策支持及技术突破，在半导体核心产业链自主可控背景下，有望加速半导体设备国产替代进程，为公司发展提供历史机遇。维持“增持-A”评级。
    风险提示：下游终端需求不及预期；新建晶圆厂进程不及预期；公司研发进展不及预期；国内外同行业竞争加剧，造成人才流失风险。

业绩增长稳健，管理经营改善

五粮液(000858)
    事件：
    公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收832.72亿元，同比+12.58%；归母净利润302.11亿元，同比+13.19%；扣非归母净利润301.16亿元，同比+12.96%。其中，23Q4实现营收207.36亿元，同比+14.00%；归母净利润73.78亿元，同比+10.07%；扣非归母净利润73.75亿元，同比+11.01%。
    24Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%；归母净利润140.45亿元，同比+11.98%；扣非归母净利润140.39亿元，同比+12.71%。
    24年目标：营业总收入持续保持两位数稳健增长。
    报表分析：23年现金回款1053.50亿元，同比+28.84%，高于营收增速(+12.58%)，销售收现率127%，其中23Q4现金回款385.32亿元，同比+17.67%，高于营收增速(+14.00%)；合同负债为68.64亿元，同比-55.15亿元/环比+29.16亿元。24Q1现金收现约217.69亿元，同比-23.98%，低于营收增速(+11.86%)，销售收现率62%。合同负债约50.47亿元，同比-4.88亿元/环比-18.17亿元。
    投资要点
    营收稳健增长，毛利率表现平稳。23年公司实现营收832.72亿元，同比+12.58%（其中Q1：+13.03%；Q2：+5.07%；Q3：+16.99%；Q4：+14.00%）。23年公司毛利率为75.79%，同比+0.37pct。
    1）分产品，23年五粮液产品/其他酒产品分别实现营收628.04/136.43亿元，同比+12.84%/13.05%，其中五粮液产品销售/吨价分别同比+17.98%/-3.80%，我们预计主要系低度五粮液等产品加速放量。
    2）分渠道，23年经销/直销模式分别实现营收459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%，直销占比接近40%。23年全年新增核心终端2.6万家，专卖店数量超1600家。
    费率相对稳定，盈利能力稳中有升。23年销售/管理费用率分别为9.36%/3.99%，分别同比+0.11/-0.16pct，费用率整体平稳。23Q4销售费用率同比+2.26pct至7.57%，主要系年底公司加大费用投放力度。综合来看，23年归母净利率36.28%，同比+0.20pct，盈利能力稳中有升。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收348.33亿元，同比+11.86%，我们预计春节旺季核心单品普五需求稳健实现顺利开门红。24Q1毛利率78.43%，同比+0.03pct，销售/管理费用率分别为7.53%/3.06%，同比+0.75pct/-0.47pct，费用率管控良好。24Q1归母净利率40.32%，同比+0.04pct。
    24年展望：量价策略清晰，管理经营更为务实。1）价：2月5日公司调整核心大单品第八代五粮液价格，单瓶出厂价由969元提高至1019元；其次当前公司针对电商平台低价货加大整治力度。2）量：公司提出24年普五传统渠道计划减量20%，同时调整产品、渠道和市场结构。核心单品八代五粮液需求具备韧性，1618、低度五粮液在扫码红包政策下增速亮眼，产品打法逐渐成熟，增长势能预计延续；经典五粮液、文化酒等产品亦可贡献增量。3）管理：公司将24年定位为营销执行年，执行“抓动销、稳价格、提费效、转作风”。公司优化费用投放、加强渠道价值链维护，渠道信心有所修复；此外公司持续优化渠道布局，推进传统、直营、新兴渠道多渠道协调发展。
    中长期展望：产品布局清晰，品牌价值持续提升。公司完善1+3产品体系，新增45、68度五粮液，进一步丰富侧翼产品矩阵、补齐价位带。公司针对经典五粮液实施“三加强一稳定”策略，有望成立品牌专营公司，开展品牌推广及消费者培育活动，助力实现五粮液品牌价值回归。我们预计产品线的丰富有望满足消费者差异化需求，同时缓解依靠核心单品的量增压力，进一步推动五粮液品牌价值回归。
    投资建议：短期来看，公司量价策略清晰，一方面核心单品八代五粮液出厂价上调20元，同时适度缩减传统渠道投放控货挺价；另一方面，1618、低度五粮液等产品亦可贡献增量。其次公司通过优化费用投放、加强渠道价值链建设有望进一步修复渠道信心。中长期看，公司产品布局更为全面，量价关系理顺、品牌价值回归背景下业绩增长更具支撑。我们预测公司24年至26年营业收入为925亿、1030亿、1141亿元，分别同比增长11.1%、11.3%和10.8%，归母净利润为339亿、383亿、429亿元，分别增长12.3%、12.9%、12.0%，EPS分别为8.74、9.87和11.05元，对应PE分别为17.3x、15.3x、13.7x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，核心单品挺价表现不及预期，公司出现重大管理瑕疵等。

向上势能不减，盈利持续提升

泸州老窖(000568)
    事件：
    23年报：公司发布2023年年报及24年一季报，23年实现营收302.33亿元，同比+20.34%；归母净利润132.46亿元，同比+27.79%；扣非归母净利润131.50亿元，同比+27.41%。其中，23Q4实现营收82.91亿元，同比+9.10%；归母净利润26.80亿元，同比+24.78%；扣非归母净利润26.61亿元，同比+23.50%。
    24Q1：实现营收91.88亿元，同比+20.74%；归母净利润45.74亿元，同比+23.20%；扣非归母净利润45.52亿元，同比+23.41%。
    24年目标：力争实现营业收入同比增长不低于15%。
    报表分析：23年年报表现较好，24Q1合同负债同比提升。23年现金回款315.89亿元，同比+21.91%，高于营收增速(+20.34%)，销售收现率104%，其中23Q4现金回款39.45亿元，同比-28.84%，低于营收增速(+9.10%)；合同负债为26.73亿元，同比+1.07亿元/环比-2.89亿元。24Q1现金收现约106.41亿元，同比+32.31%，高于营收增速(+20.74%)，销售收现率116%。合同负债约25.35亿元，同比+8.09亿元/环比-1.38亿元。
    投资要点
    23年圆满收官，传统渠道亮眼。23年公司实现营收302.33亿元，同比+20.34%，（其中Q1：+20.57%；Q2：+30.46%；Q3：+25.41%；Q4：+9.10%）。
    1）分产品看，23年中高档酒/其他酒分别实现营收268.41/32.36亿元，同比+21.28%/+22.87%，中高档酒销量同比+1.24%，吨价同比+19.79%，主要系产品结构提升、国窖系列提价。23年毛利率88.30%，同比+1.71pct，主要系产品结构优化带动吨价提升。
    2）分渠道看，23年传统渠道/新兴渠道分别实现营收286.57/14.20亿元，同比+22.98%/-2.97%，传统渠道增长亮眼。23年末公司境内经销商总数达1710家，净增加7家。23年公司有条不紊推进春雷行动、秋收计划等工作。24年公司坚定“千一万三”双124工程建设目标，持续推动区域市场下沉深耕和渠道终端扩容提质。
    费效持续优化，盈利能力提升。23年销售/管理费用率分别为13.15%/3.77%，同比-0.58/-0.86pcts，全年费用率相对稳定但投放结构有所变化，销售费用中广告宣传费/促销费分别同比-14.15%/+107.62%。综合来看，23年归母净利率同比+2.56pct至43.81%，盈利能力提升主要系毛利率改善及费用投入优化。
    24Q1经营分析：24Q1实现营收91.88亿元，同比+20.74%；毛利率同比+0.28pct至88.37%，Q1仍延续较优表现。24Q1销售/管理费用率分别为7.85%/2.49%，同比-1.23/-0.79pct，费效持续优化。24Q1归母净利率同比+0.99pct至49.78%，盈利能力小幅提升。
    24年展望：渠道精细管控灵活，数字化营销赋能。1）量：公司双品牌持续发力，高度国窖品牌力强、低度国窖在多地形成浓厚氛围；泸州老窖系列窖龄、特曲等品牌发展势能足，多价位带产品持续发力。2）价：公司渠道管控精细费用投放灵活，五码关联体系上线有望进一步提高费效投入比，产品投放节奏、渠道利润分配管控精细，价盘有望逐步提升。3）营销：公司市场营销活动和费用规划将围绕数字化扫码开瓶制定，有望精准触达消费者，促进动销及开瓶，我们预计公司费效优化将进一步提升带动盈利能力提升。
    中长期展望，品牌规划清晰，区域拓展潜力足。产品层面，公司延续“双品牌、三品系”策略。一方面国窖品牌坚定推进高端化，聚焦消费者建设、强调互动式消费体验；另一方面泸州老窖品牌进一步完善产品矩阵，24年春糖期间公司发布窖系列、天府粮仓系列产品，加强布局大众价位带。区域层面，当前公司在全国市场分布不均衡，将继续强基础筑粮仓。实施“挖井工程”坚定打造强势市场，同时重点拓展薄弱市场挖掘增长空间；其次根据各市场实际情况，“一城一策”推进“百城计划”，下沉至区县、乡镇市场。此外，公司当前加强团队储备、推进文化产业园及会员系统等项目建设，为后续品牌认知强化、消费者培育夯实基础。
    投资建议：短期来看，公司渠道精细化运作，量价增长可期。一方面公司核心产品已具备较强品牌力及消费氛围，多价位带持续发力；另一方面数字化赋能下公司渠道管控精细，重视消费者培育。中长期看，国窖品牌坚定高端化战略，泸州老窖品牌完善产品矩阵；区域维度公司强基础筑粮仓，增长潜力可期。我们预测公司24年至26年营业收入为363亿、429亿、499亿元，分别同比增长20.2%、18.1%、16.2%；归母净利润为162亿、194亿、228亿元，分别同比增长22.0%、20.0%和17.6%，EPS分别为10.98元、13.17元、15.48元，对应PE分别为16.6X、13.8X、11.8X，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险等。

智能制造行业领军，布局商业航天撬动新发展

上海沪工(603131)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，上海沪工发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入10.53亿元，同比增长6.20%，实现归母净利润-0.54亿元，同比减亏7232万元。
    自动化焊接及高端装备配套营收稳增，子公司商誉计提等拖累业绩。2023年公司实现营业总收入10.53亿元，同比增长6.20%，主要系自动化焊接（切割）成套设备持续稳定增长以及高端装备配套业务较上年增长所致，实现归母净利润-5426万元，同比减亏7232万元。自动化焊接（切割）成套设备业务方面，公司销售收入、规模继续保持快速增长的势头，不含税销售收入达到1.58亿元，同比增加15.10%；弧焊设备方面，公司销售收入6.89亿元，与上年基本持平；机器人系统集成方面，公司实现营收2250万元，同比增长147.02%，毛利率13.25%，同比增加10.43个百分点；受市场环境及行业政策等因素导致上游客户采购进度发生变化及毛利率降低，公司高端装备配套业务完成收入1.73亿元，同比增长20.65%，净利润为-1352.45万元，同比下降249.80%。子公司华宇科技2023年实际经营业绩未达预期，2023年度收入增长但盈利下降，净利润同比减少327.40万元，公司进行商誉计提减值9293.50万元，拖累整体业绩。
    高端数字化控制焊接与切割国内领先，2023年期间费用率改善明显。公司是在国内领先拥有全系列气体保护焊机、氩弧焊机、埋弧焊机、手工弧焊机等高端数字化控制焊接与切割产品的企业，构建了机器人焊接（切割）系统、激光焊接（切割）设备、自动化焊接（切割）成套设备等系列的产品类别，形成一条焊接与切割兼备的完整产业链，随着我国工业化程度的不断提高，焊接与切割设备制造行业呈现稳步增长的态势，公司有望受益。2023年，公司期间费用率16.98%，同比改善明显，其中，销售/管理/财务/研发费用分别为4972/5964/962/5978万元，同比+13.83%/-16.84%/-45.14%/+1.02%，管理和财务费用较上年下降明显，管理费用同比改善主要系2022年受超预期因素影响，公司上海工厂4月、5月配合有关政策临时性停产，导致2022年管理费用增加，致2022年基数上涨所致；财务费用主要系2023年公司现金管理产品减少，利息收入增加及偿还贷款后利息费用同期减少所致。
    子公司沪航卫星专注商业卫星配套，有望充分受益商业航天高景气。沪航卫星作为上海沪工旗下的重要分支，是一家专注于商业卫星配套产品及服务的公司。2023年12月12日，沪航卫星获得高新技术企业资格证书，享受高新技术企业税收优惠政策。沪航卫星的业务范围广泛，包括商业卫星总装集成、航天产品核心部件设计及制造等关键领域，凭借其专业的AIT生产能力，能够同时在线装配多颗50KG以下的商业卫星，展现了其在航天制造领域的技术优势和市场竞争力。沪航卫星的合作伙伴广泛，包括以卫星任务研制为主的航天单位以及上海卫星工程研究所下属企业，进一步提升了其在航空航天装备领域的技术实力和市场地位。公司目前已成功完成多颗卫星的总装、电装与热控实施工作，展示了公司在商业航天领域的行业领导地位，随着国内卫星互联网建设的不断加速，公司有望充分受益。
    投资建议：公司是焊接、切割行业的龙头企业之一，在焊接、切割、自动化成套设备等方面掌握了核心技术，同时，公司积极布局商业航天产业，有望受益于下游高景气发展。我们预测公司2024-2026年收入11.79/13.10/14.46亿元，同比增长11.9%/11.1%/10.4%，归母净利润分别为0.88/1.14/1.37亿元，同比增长262.7%/29.4%/19.8%，对应EPS为0.28/0.36/0.43元，PE为52.8/40.8/34.0，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧；下游应用不及预期等。

内生+外延双轮驱动，高速数据线材打开成长空间

新亚电子(605277)
    事件：2024年4月27日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入31.86亿元，同比增长88.94%，实现归母净利润1.44亿元，同比增长0.96%。2024年第一季度公司实现营业收入6.92亿元，同比增长5.15%，实现归母净利润3978.21万元，同比增长33.27%。
    事件分析：
    营收利润双增长，分红回报投资者。公司主要产品包括消费电子及工业控制线材、汽车线缆、通信线缆及数据线材、新能源系列线缆及组件等大类。2023年，消费及工控线材实现营收11.27亿元，毛利率19.63%，通信线缆及数据线材实现营收14.66亿元，毛利率16.34%，新能源系列线缆及组件实现营收4.04亿元，毛利率9.77%，汽车线缆实现营收6836.58万元，毛利率22.16%。23年公司实现营业收入31.86亿元，同比增长88.94%，实现归母净利润1.44亿元，同比增长0.96%。2024年第一季度公司实现营业收入6.92亿元，同比增长5.15%，实现归母净利润3978.21万元，同比增长33.27%。公司上市以来，坚持每年现金分红，近三年累计实现净利润共约4.31亿，累计分派现金约2.15亿元，23年公司董事会通过《关于2022年度利润分配预案的议案》，向全体股东按每10股派发现金红利2.00元（含税）进行分配，同时以资本公积向全体股东每10股转增3.70股。
    人工智能算力提升，高频高速线材需求加大。根据IDC和浪潮联合发布的《2023—2024中国人工智能计算力发展评估报告》，预计2023年中国人工智能服务器市场规模将达到91亿美元，同比增长82.5%，人工智能发展和算力提升，服务器需求增大，通信及数据线缆需求持续放量。公司生产的通信线缆包括各类阻燃耐火软电缆、5G光电混合缆等产品，主要应用于通信基站、机房，大型城市综合体、机场、轨道交通等领域，终端客户涵盖华为、中兴等国内大型通信设备制造商，并在2023年获得华为高度认可，获中兴“2023年度中兴最佳绩效综合奖”。数据线材即高频高速数据线材，包括PCIe4.0/5.0/6.0等,主要应用于AI人工智能服务器、数据中心等领域，公司解决高频高速数据线材的关键生产要求，加快PCIe7.0高频高速数据线材和FTTR低成本小线径光电混合缆的研发，产品直接向美国安费诺等客户供货，终端应用客户包括戴尔、惠普、浪潮、谷歌、亚马逊、微软、甲骨文、中科曙光、新华三等知名服务器制造商。
    聚焦主营业务，稳健拓展经营规模。公司稳固发展“消费电子及工业控制线材”和“通信线缆及数据线材”等两大主力盘，加强发展“汽车线缆”和“新能源系列线缆及组件”等新的增长领域，实现公司稳健发展。消费电子及工业控制线材应用于智能家用电器、计算机等领域，为海信、美的、小米、佳能、三菱、松下、西门子、三花智控、欧姆龙、奕瑞科技等提供终端服务，实现营收112,704.60万元，同比减少5.21%。新能源系列线缆及组件主要应用于光伏、储能、逆变器等新能源领域，为正泰系、隆基系、阿特斯、通威、天合、阳光电源等品牌提供终端服务，实现营收40387.69万元，较去年增长394.96%。汽车线缆主要应用于传统及新能源汽车周边、照明、新能源车辆电池周边用线等领域，为比亚迪、吉利、长安、通用、奇瑞、广汽、长城、本田、蔚来、陕汽等车企品牌提供终端服务，实现营收6836.58万元，同比增长12.14%。海外OEM加工及贸易仓储等服务，取得墨西哥工业和服务IMMEX、VAT资质，主要由墨西哥、匈牙利等海外子公司提供产品研发、物料采购等高品质一站式服务。
    并购中德电缆，拓展海外业务。公司完成中德电缆并购与重组，加强与广东中德电缆有限公司及子公司在技术、市场、财务、管理、文化等多方面的互动交流，发挥资源优化协同效应，推动公司整体高质量发展。新增的通信线缆系和新能源组件产品系子公司中德电缆主打产品，为华为、中兴恒翼能、擎天、易事特等品牌提供服务，连续多年荣获华为的金牌供应商。公司通过收购广东中德电缆有限公司，一并收购了中德电缆在墨西哥、匈牙利、巴拿马等国家和地区的海外公司，协同中德电缆完成重要客户备份工厂的认证工作，在泰国申办ISO9001、ISO45001、ISO14001、F-MARK、PES等产品认证，在日本推进公司产品进入线束厂的产品认证工作，实现海内外优化布局，为公司未来发展奠定了良好基础。2023年，公司董事会审议通过《关于公司<2022年限制性股票激励计划（草案）》，授予广东中德电缆有限公司40位核心骨干激励对象共计3,435,000股限制性股票。
    投资建议：公司在高速数据线行业领先，同时收购中德电缆拓展第二曲线业务。我们认为未来公司将长期保持较高成长性，预测公司2024-2026年收入38.29/46.83/58.11亿元，同比增长20.2%/22.3%/24.1%，公司归母净利润分别为2.19/2.49/3.24亿元，同比增长51.8%/13.4%/30.4%，对应EPS0.83/0.94/1.23元，PE19.3/17.0/13.0，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：并购后产品协同不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。

深度报告：高端硅钢+变压器双轮驱动，业绩修复可期

望变电气(603191)
    核心观点
    民营取向硅钢龙头，产业链一体化优势突出。公司是国内民营取向硅钢龙头，取向硅钢产量排名全国第三，民营企业第一。2023年全年生产取向硅钢12.59万吨，较去年增加1.47万吨，同比+13.25%，创历史新高。输配电业务实现收入13.53亿元，同比+38.52%；毛利率15.32%，同比+0.49pct。在国内取向硅钢大量产能投放市场、销售价格持续下跌的激烈市场竞争环境下，仍然实现两大业务产销量增长，凸显了产业相互补充和依存的战略定位精准及产业链协同优势。
    变压器持续景气，收购云变强化竞争力。公司全年生产电力变压器1,133.25万kVA，同比+32.90%，创历史新高。110kV及以下节能型变压器智能化工厂技改项目24Q1进入设备交付安装高峰期。24年完成云变电气的收购，电压等级提升至500kV，在铁路牵引变、高海拔大容量等级领域的竞争力得到大幅提升。随着“双碳”政策、配网政策及新能效标准（GB20052-2024）的陆续发布，同时受益于能源转型趋势下风光的高速发展、AI算力崛起引致的用电量上升与全球电网新周期下电力设备庞大的海外需求，变压器景气度有望持续。
    高牌号取向硅钢产能提升，受益高牌号硅钢价格上涨与需求上升。24年4月，取向硅钢价格出现22年底以来的首次上涨，宝钢股份24年4月B30G130、B23R085型号取向硅钢月均价环比均上涨176.62元/吨，且高牌号取向硅钢产品市场上资源偏紧，需求逐渐增加。截至24年4月，公司八万吨高端磁性新材料项目进入全线调试阶段，首批取向硅钢成品卷下线在即，可明显受益价格上涨及高牌号取向硅钢需求增加趋势。公司23年研发投入1.70亿元，同比+70%，实现了0.20mm、0.23mm和0.27mm厚度规格产品稳定生产，突破23QH080牌号的技术瓶颈，以23QH085/23QH090牌号为代表的高端产品已研发成功并陆续实现销售。随着产品牌号的结构变化升级，市场竞争力有望进一步增强。
    投资建议：公司是国内唯一打通上游原材料至下游服务的变压器厂商，受益于能源转型和全球电网建设进入新周期，高牌号硅钢的占比提高带来业绩向上弹性，随着变压器智能化工厂技改项目推进以及云变收购完成，综合竞争力提升。我们看好公司未来的发展前景，预测公司2024-26年归母净利润分别为3.09、4.59和6.12亿元，对应EPS0.93、1.38和1.84元，PE为19.7、13.3、9.9倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示：1.新品研发不及预期；2.原材料价格大幅波动；3.汇率变动风险；4.其他不可抗因素。

业绩稳步增长，持续提升高阶测试平台产能

汇成股份(688403)
    投资要点
    2024年5月8日，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书（注册稿）。此前，公司发布了2024年第一季度报告和2023年年度报告。
    产能释放叠加市场景气度修复，公司业绩稳步增长
    随着公司首发募投项目逐步实施完成，12寸高阶封测产能持续提升，叠加下游市场景气度逐步修复，公司经营情况自23Q2起显著改善。2023年公司实现营收12.38亿元，同比增长31.78%；归母净利润1.96亿元，同比增长10.59%；扣非归母净利润1.68亿元，同比增长33.30%；毛利率26.45%，同比减少2.27个百分点，主要系折旧计提增加较大；研发投入0.79亿元，同比增长21.06%。
    受下游面板行业景气周期影响，叠加春节放假等因素，第一季度属于业内传统淡季，订单饱和度有所回落，24Q1稼动率环比略有下降。24Q1公司实现营收3.15亿元，同比增长30.63%，环比减少8.07%；归母净利润0.26亿元，同比增长0.10%，环比减少51.16%；扣非归母净利润0.22亿元，同比增长30.02%，环比减少56.25%；毛利率19.19%。
    持续提升高阶测试平台产能，进一步优化产品结构
    公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额不超过11.49亿元，其中12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目和12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目拟分别投入3.5和5.0亿元，旨在提升公司OLED等新型显示驱动芯片的封测规模，并拓展车载显示面板市场。
    公司已以自有资金先期投入项目。截至2023年底，两个项目工程进度均达到25%。根据公司2024年1月投资者调研纪要，公司表示新增产能预计于24H1逐步释放；同时由于下游需求较为旺盛且OLED屏渗透率持续提升，公司预计2024年OLED产品封测业务营收占比有望延续增长态势。
    12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目：公司预计项目达产后，可新增晶圆金凸块制造24万片/年和晶圆测试5.4万片/年的生产能力，可实现年营收3.03亿元、年利润0.60亿元。
    12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目：公司预计项目达产后，可新增晶圆测试6.84万片/年、COG2.04亿颗/年和COF0.96亿颗/年的生产能力，可实现年营收1.49亿元、年利润0.40亿元。
    投资建议：鉴于公司持续扩充产能，折旧规模较大，我们调整原先对公司24/25年的利润预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为14.40/17.80/20.47亿元，增速分别为16.3%/23.6%/15.0%；归母净利润分别为2.31/2.88/3.34亿元（24/25年原先预测值为2.65/3.42亿元），增速分别为18.0%/24.5%/16.0%；PE分别为29.5/23.7/20.4。公司已形成显示驱动芯片全制程封装测试综合服务能力，持续提升高阶测试平台产能，紧抓OLED市场机遇，增长动力足。持续推荐，维持“买入-A”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期风险，系统性风险等。

24Q1销量同比大幅增长，需求转暖拐点将至

东芯股份(688110)
    投资要点
    公司发布2023年年度报告、2024年第一季度报告和2024年股票期权激励计划（草案）。
    周期下行业绩暂承压，24Q1销量同比大幅增长
    2023年公司实现营收5.31亿元，同比减少53.70%；归母净利润-3.06亿元，扣非归母净利润-3.27亿元；毛利率11.89%；研发投入1.82亿元，同比增长65.17%。年末存货跌价准备余额3.42亿元。
    随着以消费电子为代表的下游市场需求回暖，24Q1公司产品销量同比大幅增长，但因价格仍处于低位，营收有所承压。24Q1公司实现营收1.06亿元，同比减少14.21%，环比减少33.37%；归母净利润-0.45亿元，扣非归母净利润-0.48亿元，亏损幅度环比收窄，主要系资产减值损失环比有所减少；毛利率12.09%；研发投入0.49亿元，同比增长37.50%。根据公司2024年5月投资者调研纪要，考虑到存储芯片相关研发项目及新增的Wi-Fi7研发项目，研发投入将保持较高水平。
    公司推出2024年限制性股票激励计划。首次授予激励对象合计135人，占公司员工总数262人（截至2023年末）的51.53%。首次授予部分授予价格不低于19.18元/股。首次授予部分业绩考核的目标值为：2024年营收同比增速不低于25%；2025年营收同比增速不低于25%，或2023年-2025年营收CAGR不低于25%；2026年营收同比增速不低于25%，或2023年-2026年营收CAGR不低于25%。
    持续推进存储芯片工艺制程迭代，布局WiFi芯片打造第二增长曲线
    NAND：2023年NAND实现收入2.37亿元，同比减少66.54%；毛利率3.49%，同比减少43.44个百分点；主要系受电信级设备等网通领域需求减少影响，公司大容量NAND产品销量有所减少。2xnmSLCNAND陆续进入研发设计、首次晶圆制备、晶圆测试、样品送样等关键阶段。1xnmSLCNAND已完成晶圆制造和功能性验证，目前正处于晶圆测试及工艺调整阶段。随着智能手环对容量需求的提升，所需的存储芯片正从NOR逐步过渡到SLCNAND；目前最高需要4Gb。公司手环客户多为知名手机品牌客户，智能手环有望为SLCNAND注入成长新动力。
    NOR：2023年NOR实现收入0.38亿元，同比减少48.02%；毛利率17.00%，同比减少3.35个百分点。公司基于48/55nm制程，持续进行中高容量NORFlash产品研发工作。公司NOR产品最高容量可达1Gb，且已有48nmNOR产品实现量产。
    DRAM：2023年DRAM实现收入0.47亿元，同比减少42.93%；毛利率33.84%，同比基本持平。LPDDR4x在完成可靠性验证后，将积极进行客户送样及市场推广；设计研发的PSRAM已向客户进行销售。
    MCP：2023年MCP实现收入1.96亿元，同比减少13.17%；毛利率12.58%，同比减少9.56个百分点。公司可向客户提供高至8Gb+8Gb、16Gb+16Gb的MCP产品，主要应用于车载模块等应用领域。
    车规产品方面，公司SLCNAND、NORFlash以及MCP均有产品通过AEC-Q100测试，可适用于要求更为严苛的车规级应用环境。公司正积极进行客户端的产品导入工作，同时已有产品向海外知名Tier1厂商销售。
    公司坚持以存储产品为核心，向“存、算、联”一体化领域进行技术探索，在Wi-Fi7无线通信芯片等领域投入技术研发力量，打造第二增长曲线。此外，公司拟通过自有资金或超募资金向上海砺算以增资的方式取得该公司约40%的股权，投资金额预计不超过2亿元。东芯DRAM设计团队与标的公司的图形渲染芯片设计团队可通过协同设计，结合软硬件适配、工艺优化等合作方式，促进双方产品在性能、功耗等方面进行优化和提升。
    投资建议：鉴于当前利基存储行业需求情况，同时公司维持高研发投入，我们调整原先对公司24/25年的业绩预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为8.40/12.43/18.15亿元（24/25年原先预测值为9.81/15.00亿元），增速分别为58.3%/48.0%/46.0%；归母净利润分别为0.62/1.61/2.60亿元(24/25年原先预测值为1.97/3.99亿元)，增速分别为120.4%/157.9%/61.9%；PE分别为163.7/63.5/39.2。公司专注于中小容量存储，产品制程容量国内领先，布局WiFi芯片打造第二增长曲线；随着存储行业步入上行周期，公司有望迎来拐点。持续推荐，维持“增持-A”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

经营稳健，新项目有序推进支撑未来发展

万华化学(600309)
    投资要点
    事件：万华化学发布2023年报和2024年一季报，2023年实现营收1753.61亿元，同比增长5.92%；归母净利润168.16亿元，同比增长3.59%；扣非归母净利润164.39亿元，同比增长4.06%；毛利率16.79%，同比提升0.22pct。
    2024Q1实现营收461.61亿元，同比增长10.07%，环比增长7.84%；归母净利润41.57亿元，同比增长2.57%，环比增长1.09%；扣非归母净利润41.27亿元，同比增长3.47%，环比增长2.90%；毛利率17.63%，同比提升0.1pct，环比提升0.77pct。
    公司拟向全体股东每股派发现金红利人民币1.625元（含税），全年分红总金额达到51.02亿元，现金分红总额占2023年归母净利润的30.34%。
    产销双增，景气下行期展现经营韧性。近年受国际环境和世界经济低迷的影响，石化行业效益全面下滑，但公司通过持续加大技术创新、不断拓展国际化布局、深化构建卓越运营体系，产销能力双增。2023年公司业绩稳步增长。分产品来看，2023年公司聚氨酯系列产品、石化系列产品、精细化工品及新材料系列产品收入分别为673.86、693.28、238.36亿元，同比变化7.14%、-0.44%、18.45%；产量分别为499、475、165万吨，同比变化19.78%、5.66%、67.42%；销量分别为489、472、159万吨，同比变化16.93%、4.02%、67.84%；毛利率分别为27.69%、3.51%、21.42%，同比提升3.24pct、减少0.23pct、减少6.21pct。2024Q1公司聚氨酯系列产品、石化系列产品、精细化工品及新材料系列产品收入分别为175.02、185.14、61.05亿元，同比变化11.51%、1.80%、14.35%，环比变化1.14%、6.03%、-2.21%；产量分别为136、139、47万吨，同比变化17.24%、17.80%、23.68%，环比变化1.49%、1.46%、0.00%；聚氨酯系列产品、精细化工品及新材料系列产品销量分别为131、44万吨，同比变化18.02%、25.71%，环比变化0.77%、4.76%。根据百川盈孚数据，2024年Q1纯MDI、聚合MDI市场均价分别为20256、16147元/吨，同比变化7.77%、3.71%，环比变化-2.92%、3.02%。
    新项目持续推进，化工龙头稳步成长。公司目前已形成产业链高度整合、深度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品、新兴材料四大产业集群，通过持续加大技术创新、不断拓展国际化布局、深化构建卓越运营体系，公司持续快速发展。产能方面，公司在聚氨酯方面设计产能为516万吨/年，其中包括MDI项目310万吨/年、TDI项目95万吨/年、聚醚项目111万吨/年，截止2023年末产能利用率达98%，公司是目前全球最大的MDI和TDI供应商；石化业务板块，公司目前拥有一套75万吨/年的PO/AE一体化装置和100万吨/年的乙烯装置，产能利用率均超90%；精细化工品及新材料业务板块，公司目前拥有设计产能为48万吨/年的PC项目和16万吨/年的PMMA项目，截止2023年年末产能利用率分别为76%、64%。2024年，公司福建MDI装置将通过技术改造，在现有基础上，将MDI产能由40万吨/年扩至80万吨/年，将TDI产能由25万吨/年扩至33万吨/年，进一步提升公司聚氨酯业务板块生产能力；石化业务板块，2024年3月9日公司120万吨/年乙烯项目开正式开工，该项目下游规划高端聚烯烃，主要包括乙烯裂解装置、低密度聚乙烯（LDPE）装置、聚烯烃弹性体（POE）等装置，将进一步增强公司未来石化板块的整合利用能力；精细化工品及新材料业务板块，公司持续突破高端化工新材料及解决方案，自主研发的异氰酸酯固化剂、聚醚胺、甲基胺装置一次性开车成功，各项指标行业领先。卡波姆一次性开车成功。医疗用PMMA新产品开发成功，形成销量。XLPE、MS树脂等中试开车，为工业化做好储备。
    投资建议：万华化学为化工行业龙头，聚氨酯地位稳固，石化、精细化学品和新材料产品不断延伸，受宏观经济企稳复苏业绩有望上行。预计公司2024-2026年收入分别为2038.96/2301.45/2539.99亿元，同比增长16.3%/12.9%/10.4%，归母净利润分别为201.82/240.06/271.88亿元，同比增长20.0%/18.9%/13.3%，对应PE分别为14.0x/11.8x/10.4x；首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示：需求不及预期；项目进度不确定性；安全环保风险。

多款新品导入量产，业绩新动能步入释放期

汇顶科技(603160)
    事件点评：公司发布2024年一季度报告，报告期内，公司实现营收12.18亿元，同步增长44.38%，实现归属于上市公司股东的净利润1.62亿元，上年同期亏损1.39亿元。
    净利率持续回升叠加费用优化进行时，公司24年Q1业绩超预期：根据公司发布的2023年年度报告显示，2023年，受年初库存水位偏高影响，公司将库存管理列为重点工作之一。通过严格控制新订单采购，加大项目导入力度，不仅保障了产品及时交付，存货去化效果也非常显著，账面价值从17.95亿元降至7.16亿元，降幅达60.1%，已恢复至正常水平。受益于终端客户结构性需求增加及库存调整的影响，外加OLED软屏的加速渗透，公司指纹、触控等产品依托性能和成本优势实现市场份额的进一步提升，多项积极因素叠加影响下，公司2023年营业收入较上年同期增加30.26%。从2023年Q1开始公司销售毛利率环比持续下滑，从2022年末的46.20%，下滑至2023年Q4的40.46%，2024年Q1公司销售毛利率40.38%，环比基本持平。公司结合市场需求及自身实际情况终止了低回报的研发项目，大幅提高了研发效率，减少研发费用，导致2023年研发费用较上年同期下降31.72%。在销售毛利率企稳和费用持续优化的背景下，公司销售净利率水平快速回升，2022年公司全年销售净利率为-22.09%，2023年公司全年销售净利率为3.74%，2024年Q1公司实现销售净利率13.33%，24年一季度营收和归母净利润均超市场预期。
    多款新品导入客户，新成长动能步入释放期：根据公司发布的2023年年报显示，公司提升加速了新产品量产进程，2023年，eSE安全芯片在OPPO旗舰折叠手机上首获商用，超声波指纹传感器实现手机头部客户项目的批量出货，新一代屏下光线传感器在坚果投影仪上成功商用。目前公司拥有指纹、触控、主动笔、音频、eSE芯片、SAR传感器等手机应用产品，与越来越多客户达成更广泛的合作，推动智能终端收入同比大幅增长；深厚的客户关系为后续屏下光线传感器、NFC芯片等新产品拓展夯实了优势基础，单一客户的价值量将逐步提升。在PC、平板电脑、智能可穿戴设备等领域，公司拥有触控、Touchpad、指纹、音频、BLE（低功耗蓝牙）、健康传感器等多元化产品，尤其是智能可穿戴市场的复苏，带动健康传感器收入同比增长60.0%以上。面向汽车领域，公司的车规级触控芯片在国内外各大车厂持续渗透，出货量同比增长50.0%以上；车载音频软件CarVoice成功导入比亚迪、丰田、吉利、蔚来等汽车厂商车型，为汽车领域的收入成长增添动能。
    投资建议：基于公司基本面向好趋势确立和新品未来将持续落地释放新成长动能，我们预计公司2024-2026年分别实现营收51.91亿元、61.72亿元、72.21亿元，考虑到公司库存水位回归正常、净利率水平持续回升，将2024年、2025年公司归属于上市公司股东的净利润预测由6.08亿元、7.91亿元上调至7.51亿元、8.60亿元，预计2026年公司实现归属于上市公司股东的净利润10.20亿元，对应的PE分别为37.8倍、33.0倍、27.8倍，维持买入-A建议。
    风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期

创新营销赋能，游戏+卡牌主业稳健增长

姚记科技(002605)
    投资要点
    事件：2023年，公司实现营业收入43.07亿元，同比增长10.01%；归母净利润5.62亿元，同比增长61.37%。每10股派现9元（含税），不转增。2024Q1，公司实现营业收入9.82亿元，同比下降17.38%；归母净利润1.51亿元，同比下降23.94%，主要由于公司海外游戏业务运营模式调整导致销售费用增加所致。
    移动游戏持续发力，卡牌产业稳健增长。移动游戏方面：报告期内，公司移动游戏业务板块坚持精品游戏发展路线，国内游戏产品《指尖捕鱼》、《捕鱼炸翻天》随着版本迭代获广大玩家热情支持，《姚记捕鱼3D版》、《捕鱼新纪元》自上线后亦取得稳步增长，游戏业务亦荣获来自小米、华为、vivo等科技公司多个奖项。卡牌业务方面：报告期内，公司扑克牌业务通过调整销售架构，实现降本增效，业绩稳定增长。同时，公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，新扑克牌生产基地正稳步建设中，预计将进一步巩固及提升公司市场地位。
    创新营销+出海，有望开辟新业态。互联网创新营销业务方面：报告期内，公司凭借在营销领域多年的深耕细作和营销创意上的高质量输出，携手多家知名企业，荣获多项营销案例奖项。作为巨量引擎的长期生态合作伙伴，公司基于其首创的VTATM模型助力多个客户新游首发，取得良好成绩，并进阶荣获巨量引擎“金牌认证服务商”认证。成果彰显公司对新生态的探索，有望助力品牌长效经营。
    投资建议：移动游戏深耕益智赛道，卡牌业务护城河稳固，创新营销有望赋能长效经营。我们预测公司2024年至2026年收入分别为45.73亿元、48.57亿元、51.62亿元；归母净利润分别为6.91亿元、7.56亿元、8.33亿元；EPS分别为1.68、1.83和2.02元；对应PE分别为14.6、13.4、12.1；维持“买入-A”建议。
    风险提示：游戏产业政策不确定性、宏观经济波动风险、游戏流水收入不及预期等。

业绩承压，卫星和国产数据库迎来行业机会

创意信息(300366)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，创意信息发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入16.75亿元，同比减少16.59%，实现归母净利润-4.74亿元，同比减少735.49%；2024Q1，公司实现营业收入0.95亿元，同比减少73.23%，实现归母净利润-0.62亿元，同比减少462.68%。
    行业竞争+大额坏账计提拖累业绩，物联网业务实现较快增长。2023年，创意通信实现营业收入16.75亿元，同比降低16.59%，实现归母净利润-4.74亿元，同比减少735.49%。2023年度全年研发投入3.51亿元，同比增长7.52%。除了受行业竞争加剧，新签项目有所减少，部分项目交付验收周期拉长等问题影响，报告期内公司营业收入和利润率大幅下降的主要原因是重大诉讼案带来的大额坏账计提。分业务来看，大数据业务方面，公司聚焦政务和能源两大优势行业市场重点发力，同时孵化培育军工行业市场，报告期内，实现营业收入6.58亿元，同比减少20.18%，毛利率为23.01%；技术服务业务方面，报告期内公司顺利交付国网山西电力柜式机房项目，持续参与四川电信省干通信工程建设项目，助力四川省电信“云网战略”稳步推进。另外，公司积极推进“物联网+”业务，报告期内物联网业务实现收入1.77亿元，同比增长71.90%。
    万里数据库首批通过测评，致力打造信创数据库首选品牌。报告期内，公司万里数据库首批通过中国信息安全测评中心、国家保密科技测评中心组织的安全可靠测评。作为其中专注MySQL技术的数据库厂商，万里数据库在MySQL替换场景中具有较大的技术优势，成功跻身为MySQL路线信创数据库首选品牌。报告期内，万里数据库持续构建完善的生态体系，已适配200+伙伴，涉及芯片、系统、安全等产业链上下游多个环节，积极推动产品性能提升与行业协同创新。同时，万里数据库将其创建的GreatSQL开源数据库社区正式捐赠给开放原子开源基金会，借助全球化开源产业发展平台扩大公司的技术受众面和产品影响力。此外，公司高度重视数据库核心能力研发，积极参与推动多项行业标准、团体标准以及研究报告的编制工作，发布新一代单机分布式一体化云原生数据库产品，并与华为存储紧密合作，联合发布了国内首个自主研发的多主架构数据库方案。
    卫星互联网营收同比增长200%，子公司完成Pre-A轮融资。5G与卫星互联网业务方面，公司全面聚焦低轨卫星通信市场，已成为卫星通信市场上具有核心竞争力的企业。2023年，公司5G与卫星互联网方向整体业务收入2201.40万元，同比减少4.18%。但公司在卫星互联网方向取得重大进展，卫星互联网营业收入同比增长200%。报告期内，公司在卫星互联网领域新增发明专利42件，实用新型专利3件（授权），软著6件。同时，公司持续加大与各大军工研究所、卫星总体单位和卫星互联网运营商的合作，成为卫星通信技术、产品的主要支撑力量和供应商。另外，由深圳高新投领投，子公司创智联恒完成Pre-A轮融资，不断获得各方的认可和支持，发展基础不断夯实，成长趋势持续向好。
    卫星互联网+数据库市场高景气，有望打开长期成长潜力。随着我国低轨卫星事业的不断发展、北斗应用的全面铺开、卫星遥感的场景拓展以及商业火箭相关技术的不断成熟，商业航天领域技术市场发展正在加速。QYResearch预测2025年我国卫星互联网行业市场规模将升至446.92亿元。Euroconsult预测2030年低轨卫星市场规模复合增速有望超30%。目前，公司基本完成了空间段和地面段的样机研发，逐渐形成卫星通信在“空间段的通信载荷基带、用户段的卫星终端基带和地面段的信关站基带”端到端的核心技术、产品和解决方案，为卫星互联网应用落地打下坚实基础。此外，根据赛迪顾问预测，国内厂商针对原有Oracle、MySQL产品的更换迁移会成为新的市场增长点，预计到2025年，国内厂商数据库市场将达到430.6亿元，公司打造的万里数据库或将受益于数据库的国产化替代趋势。
    投资建议：创意信息是国内领先的数字化转型服务提供商，在大数据、数据库、5G通信等领域掌握了核心技术，形成了较强的行业竞争力，未来随着数据要素、卫星互联网等产业加速落地，公司将持续受益。考虑到行业下游环境需求波动影响，我们调整盈利预测，预计公司2024年至2026年收入18.81/21.69/25.60亿元（24-25年预测前值为30.08/33.69亿元），同比增长12.3%/15.30%/18.0%，归母净利润分别为0.18/0.43/1.02亿元（24-25年预测前值为1.63/2.15亿元），同比增长103.7%/144.5%/137.4%，对应EPS为0.03/0.07/0.17元，PE为315.9/129.2/54.4，维持“增持-B”建议。
    风险提示：市场竞争持续加剧；数据库、卫星互联网产业落地不及预期；主营业务成本持续上升。

业绩短期承压，受益国防信息化+卫星高景气

上海瀚讯(300762)
    投资要点
    事件：2024年4月30日，上海瀚讯发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入3.13亿元，同比减少21.93%，实现归母净利润-1.90亿元，同比减少321.74%；2024Q1，公司实现营业收入0.68亿元，同比减少11.80%，实现归母净利润-0.10亿元，同比减少21.23%。
    2023整体经营业绩承压明显，2024Q1修复调整降幅收窄。2023年上海瀚讯主营业务受到较大冲击影响，收入及利润出现下滑，报告期内实现营业收入3.13亿元，同比减少21.93%，实现归母净利润-1.90亿元，同比减少321.74%，主要系外部行业政策变化等因素波动影响。此外，由于公司在5G、新一代战术通信系统等新技术和产品方向加大科研投入力度，研发人员和研发支出增长较快，致使公司本年整体经营业绩承压明显。2024Q1公司逐步调整外部冲击带来的影响，实现营业收入0.68亿元，同比减少11.80%，实现归母净利润-0.10亿元，同比减少21.23%，收入及利润较2023年底降幅收窄，业绩指标静待修复。
    持续加大研发投入及宽带产品创新，重点布局有无人通信领域。公司自成立起即专注于宽带移动通信关键技术的研究，产品已形成在5G时代的“芯片——模块——终端——基站——系统”的全产业链布局。截至2023年12月底，公司已拥有42项核心专利、115项软件著作权，核心知识产权自主可控，具备快速定制的研发能力。报告期内，公司研发投入总额达2.67亿元，占营业收入的85.44%，目前公司国产SDR平台通信系统进入鉴定阶段并小批量交付，无线宽带产品实现批产，新一代波形、5G、微波传输产品正在研制中，电力自组网设备实现首批交付。报告期内，公司在有无人通信领域做了重点布局，在行业5G及末端通信等方向都取得了阶段性成果。公司与分队、单兵领域单位进行了战略合作，配合其参与重点预研和型号竞标并取得重大突破，为新型号装备打下基础。同时，公司成功入围单兵预研自组网专题，有望在背景预研二期行成新的型号装备；成功入围船舶5G技术遴选，成为5G供货单位之一。此外，公司还入围通信系统竞标，中标5G专网及模组项目，彰显了公司实力。
    积极布局低轨卫星赛道，行业景气打开成长空间。报告期内，公司成功中标相关低轨卫星星座地基基站与测试终端研制项目，首批次产品已于年底顺利交付。同时，公司中标入围低轨卫星星座一期卫星通信载荷产品研制，载荷预计于2024投产，配合相关星座2024年发射规划，实现交付上星。作为该星座通信分系统承研单位，公司负责该星座通信分系统的保障与支撑，研制并供给相关卫星通信载荷、卫星通信终端等关键通信设备。目前，“G60星链”首颗商业卫星已成功下线，一期将实施1296颗，未来将实现12000多颗卫星的组网。随着国内卫星互联网的蓬勃发展以及国际格局的变化，卫星通信有望成为军用宽带移动通信行业的重要发展方向，国防信息化所带来的卫星通信需求也有望持续增长。公司依靠自身在专用宽带移动通信领域的技术创新优势，未来有望实现业务发展。
    专网宽带移动通信领先，受益国防信息化加速建设。国防信息化是我国国防支出的主要方向，2024年4月19日，中国人民解放军信息支援部队成立，信息支援部队是全新打造的战略性兵种，是统筹网络信息体系建设运用的关键支撑，对推动国防信息化、现代化建设具有重要意义。在《“十四五”规划纲要》中，明确提及了科技强军、加快三化（机械化、信息化及智能化）融合发展等发展重点，在信息化建设的战略部署下，我国军用宽带移动通信处于大规模升级换代和改造的前期，在技术、质量和数量上有巨大的发展空间。公司主要以专网4G/5G通信装备的研制、生产和售后服务为主，专注于陆、海、空、天领域行业用户的行业应用，提供专网宽带移动通信系统的设备及整体解决方案，在该领域，公司在技术储备、产品化能力、型号装备数量和市场占有率方面都处于领先地位，随着下游需求不断释放，公司有望直接受益。
    投资建议：公司在行业宽带移动通信领域具有领先优势，在国防信息化战略地位提升的背景下，公司将长期持续受益。考虑到行业环境波动对公司业绩影响，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入4.72/7.06/10.37亿元（24-25年预测前值为10.82/18.39亿元），同比增长51.0%/49.5%/46.8%，归母净利润分别为0.75/1.30/2.12亿元（24-25年预测前值为3.42/5.22亿元），同比增长139.6%/72.5%/63.7%，对应EPS为0.12/0.21/0.34元，PE为133.6/77.4/47.3，维持“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧；卫星互联网建设不及预期；下游需求复苏不及预期。

聚焦AI技术与数字园区，加固企业竞争壁垒

天娱数科(002354)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营收17.61亿元，同比增长1.07%；归母净利润-10.87亿元，出现亏损。主要由于部分参股公司业绩下滑，在权益法核算下投资损益以及对部分参股公司计提长期股权投资减值准备所致。不分红，不转增。2024Q1公司实现营收3.7亿元，同比下降-22%；归母净利润0.13亿元，同比上升30.09%。
    AI驱动智能数字智能营销。公司围绕数字技术，基于数字园区，拓展数字营销业务，将“数据要素×”与“人工智能+”相结合，形成数据要素“聚合-流通-应用”完整链路。数据优势：至2023年末，公司移动应用分发平台总注册用户数达3.12亿，智能营销平台积累营销视频素材400多万条，视频图文库累计存储数据260TB。公司为多领域提供数字化转型和智能化升级。1、“MetaSurfing-元享智能云平台”，基于该平台自研“智者千问”企业级AI数字人垂类大模型。2、“移动应用智能分发平台”，爱思助手是移动应用市场与手机管理工具。3、“魔方mix智能营销云平台”集短视频/直播智能营销、智能后台管理、全栈数据服务一体。
    发挥数据要素乘数作用，优化产业布局。公司打造“数据流量谷”搭建“园区+平台+金融”服务体系，打通数据由要素到资产再到资本的路径。山西园区入驻企业约750家。形成以数字基建为基础的16大数字应用场景。入园企业获数据资产无质押900万元人民币增信贷款额度，实现山西省数据资产无质押融资“零”突破。
    投资建议：人工智能与数据要素为公司发展核心，智能营销应用与数字园区逐步落地。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为41/44/45百万元；EPS分为0.03/0.03/0.03元；维持“增持-A”建议。
    风险提示：AIGC技术不及预期、参股公司亏损与减值、宏观经济下行、市场竞争加剧相关风险等。

产品结构恢复升级，成本下降红利显现

重庆啤酒(600132)
    事件：
    公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入42.93亿元，同比+7.16%，实现归母净利润4.52亿元，同比+16.78%，实现扣非归母净利润4.46亿元，同比+16.91%。
    24年目标：2024年公司计划实现营收中到高个位数增长。
    投资要点
    收入分析：24Q1量价齐升，各区域实现稳步增长。24Q1公司实现营业收入42.93亿元，同比+7.16%。公司啤酒业务实现收入41.78亿元，同比+6.59%，销量86.68万千升，同比+5.25%，对应吨价4820元，同比+1.28%，我们预计主要系高档酒收入占比提升。
    1）分价格带：24Q1高档啤酒（8元及以上产品）实现营收25.72亿元，同比+8.28%，占比提升0.96pct至61.56%；主流啤酒（4-8元产品）实现营收15.20亿元，同比+3.57%；经济型啤酒（4元以下产品）实现营收0.86亿元，同比+12.39%。
    2）分地区：24Q1西北区、中区、南区分别实现营收11.60、18.09、12.09亿元，同比+3.23%、+7.05%、+9.32%，南区受益于大城市计划及渠道拓展增速较快。
    利润分析：原材料价格下跌叠加产品结构升级，带动毛利率稳步提升。24Q1公司实现归母净利润4.52亿元，同比+16.78%。
    1）成本上，公司24Q1吨成本同比-3.27%。公司24Q1毛利率为47.90%，同比+2.74pct，主要系原材料价格下降以及产品结构升级所致。
    2）费用上：24Q1公司期间费用率为16.18%，同比+0.43pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为13.13%、3.13%、0.11%、-0.19%，分别同比增加0.18、0.02、0.07、0.15pct。综合来看，24Q1归母净利率为10.53%，同比+0.87pct。
    2024年展望：主流价格带助成长，24年成本改善可期。展望2024年，我们认为：1）产品组合：2024年公司“扬帆27”战略进入新的发展阶段“嘉速扬帆”。公司在产品组合上提升高端产品增长以及加速啤酒以外品类增长。我们认为在啤酒消费升级的大背景下，经济产品将逐步升级至主流产品，量增带动整体营收增长；
    2）渠道分布：公司持续推动大城市计划，计划在2024年将目标城市从91个增加至100个左右，并计划在各个城市拓展渠道，增强品牌势能；
    3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，预计公司大麦采购成本同比下降，而佛山生产基地预计将于24Q2投产，折旧摊销额的增加或将对冲成本红利；
    4）费用投放：公司在维持费用率的同时，增大投放力度，并聚焦于品牌端的费用投放。
    投资建议：重庆啤酒是高端化排头兵，“6+6”品牌矩阵完善，大单品打造能力出色。随着消费力恢复、成本改善、“嘉速扬帆”战略加快高端化进程以及渠道精细化调整持续赋能成长，公司增长势能有望延续。我们预测公司2024年至2026年营业收入分别为156.96亿元、165.98亿元、175.17亿元，同比增速分别为6.0%、5.7%、5.5%，归母净利润分别为14.65亿元、15.84亿元、16.95亿元，同比增速分别为9.6%、8.1%、7.0%，EPS分别为3.03、3.27、3.50元，对应PE分别为24.5x、22.6x、21.2x，维持“买入-B”建议。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期、产品结构升级不达预期等。

产品结构升级延续，成本回落红利释放

青岛啤酒(600600)
    事件：
    公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入101.5亿元，同比-5.19%，实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%，实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。
    投资要点
    收入分析：高基数下销量短期承压，结构化升级延续。24Q1公司实现营收101.5亿元，同比-5.19%。量价拆分来看，公司24Q1啤酒销量为218.4万千升，同比-7.6%，对应吨价4647.44元，同比+2.6%。营收下滑主要系高基数下销量短期承压。分产品看，24Q1青岛品牌实现销量132.2万千升，同比-5.64%；其他品牌销量实现86.2万千升，同比-10.40%。24Q1中高端品牌实现销量96万千升，同比-2.44%，占比提升2.31pct至43.96%。
    利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。24Q1公司实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%。
    1）成本上，公司24Q1吨成本同比-0.96%。公司24Q1毛利率为40.44%，同比+2.12pct，主要系公司产品结构升级以及原材料成本下降带动毛利率提升。2）费用上，24Q1公司期间费用率为15.01%，同比-0.96pct。其中销售、管理、研发费用率分别为12.83%、3.40%、0.18%，同比-1.02pct、+0.41pct、+0.08pct。综合来看，24Q1归母净利率为15.74%，同比提升2.18pct。
    展望2024年，高端化趋势延续，24年成本改善可期。展望2024年，我们认为：1）收入端：考虑到6-8月欧洲杯和奥运会的催化，叠加夏季传统旺季及低基数，下半年销量同比预计有较好增长；
    2）渠道端：公司加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，巩固和提升基地市场优势地位，积极开拓新兴市场；
    3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，同时玻瓶、铝材、瓦楞纸等包材价格下降有望加强成本改善；
    4）利润端：随着餐饮、旅游等相关现饮渠道的持续修复，叠加消费场景的多元化，有望推动公司产品组合高端化趋势延续，利润弹性可期。
    投资建议：短期来看，随着消费力恢复、成本改善以及夏季赛事催化，公司增长势能有望延续。中长期来看，公司高端化、全球化战略持续推进，有望带动均价提升。我们预测公司2024年至2026年营业收入分别为354.24亿元、369.46亿元、384.74亿元，同比增速分别为4.4%、4.3%、4.1%，归母净利润分别为49.43亿元、56.18亿元、63.25亿元，同比增速分别为15.8%、13.7%、12.6%，EPS分别为3.62、4.12、4.64元，对应PE分别为23.9x、21.0x、18.7x，维持“买入-B”建议。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期等。

2023年业绩承压，静待改革成效

酒鬼酒(000799)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入28.30亿元，同比-30.14%，实现归母净利润5.48亿元，同比-47.77%，实现扣非归母净利润5.38亿元，同比-48.85%。单季度来看，23Q4公司实现营业收入6.87亿元，同比+21.72%，实现归母净利润0.69亿元，同比-10.12%，实现扣非归母净利润0.67亿元，同比-19.29%。24Q1公司实现营收4.94亿元，同比-48.80%，实现归母净利润0.73亿元，同比-75.56%，实现扣非归母净利润0.70亿元，同比-76.75%。
    报表分析：23年现金回款25.13亿元，同比-26.07%，销售收现率89%，其中23Q4现金回款5.77亿元，同比-2.14%；23年合同负债为2.85亿元，同比-1.48亿元/环比+0.34亿元。24Q1现金收现约3.18亿元，同比-58.14%，销售收现率64%。合同负债约2.35亿元，同比-1.32亿元/环比-0.5亿元。
    投资要点
    收入分析：酒鬼内参量价承压，市场覆盖面持续提升。23年公司实现营收28.30亿元，同比-30.14%（Q1：-42.87%、Q2：-32.02%、Q3：-36.66%、Q4：+21.72%）。量价拆分来看，公司23年白酒销量、吨价分别同比-33.74%、+5.45%。
    1）产品上，酒鬼内参量价承压。2023年酒鬼、内参、湘泉、其他系列分别实现营收16.47亿元、7.15亿元、0.71亿元、3.88亿元，同比分别-27.45%、-38.21%、-68.03%、-0.15%。量价拆分来看，公司酒鬼、内参、湘泉、其他系列销量分别同比增速分别为-17.62%、-32.69%、-74.65%、-9.34%；对应吨价同比增速分别为-11.92%、-8.19%、+26.13%、+10.13%。公司重点聚焦52度内参和红坛酒鬼酒大单品的打造。
    2）区域上，省内重点打造湖南市场陈列网点建设及宴席活动开展，省外持续推动22个样板市场打造，全力加快消费者培育。酒鬼品牌省内县级市场覆盖率达到95%；内参品牌省内县级市场覆盖率达到89%。
    3）渠道上，2023年公司线上、线下渠道分别实现营收2.8亿元、25.2亿元，同比分别+4.1%、-33.2%。公司持续扩大经销商覆盖面，已实现全国省级市场97%覆盖，市级市场覆盖73%，2023年累计签约经销商1831家，累计签约专卖店393家，核心终端建设突破3万家。
    利润分析：营收下滑导致费率上行，盈利能力承压。2023年公司实现归母净利润5.48亿元，同比下降47.77%（其中Q1：-42.38%；Q2：-38.19%；Q3：-77.65%；Q4：-10.12%）。
    1）23年公司毛利率为78.35%，同比下降1.28pct，毛利率下降主要系产品结构下移，大众价格带产品销售占比提升。
    2）23年公司期间费用率为35.03%，同比提升6.36pct。其中销售费用率为32.22%，同比提升6.94pct；管理费用率为5.85%，同比提升1.53pct。综合来看，23年公司净利率为19.36%，同比下降6.53pct，单Q4净利率为10.05%，同比下降3.56pct。通过深化费用改革，推进BC联动销售模式，23年公司消费者营销费用占比同比+10%，有效核心终端数同比+19%，开瓶扫码量同比+91%，盒盖换酒量同比+53%，宴席场景同比+41%，市场动销快速提升。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收4.94亿元，同比-48.80%，实现归母净利润0.73亿元，同比-75.56%。公司24Q1业绩承压，我们认为主要系（1）渠道客户打款意愿谨慎；（2）内参甲辰版尚处于市场拓展阶段，未形成销量支撑，叠加其他内参产品因控货、停货未形成规模收入；（3）大众价位段产品受产能制约。24Q1公司毛利率为71.08%，同比下降10.46pct。24Q1公司销售、管理费用率分别为33.93%、7.97%，分别同比+7.9pct、+4.34pct。综合来看，24Q1公司净利率为14.86%，同比下降16.26pct。24Q1合同负债约2.35亿元，同比-1.32亿元/环比-0.50亿元。
    24年展望：坚定推进费用改革，持续加强BC联动：
    1）产品方面，产品聚焦红坛酒鬼酒和52度内参酒。酒鬼品牌构建“1+3+1”核心产品矩阵，即1个战略单品红坛、3个主力产品、1个区域个性化产品。内参品牌依托甲辰版，坚定打造52度内参为全国唯一核心单品；
    2）区域方面，湖南省内大本营精耕细作，全渠道立体覆盖与建设，打造销售粮仓；省外聚焦打造20个样板市场，提振客户与团队信心，实现销售增量；3）渠道方面，持续加强渠道建设，提高经销商质量，以动销为核心，保持良性动销；持续提高有效核心终端数量，聚焦优质核心终端，提升终端销量；
    4）公司坚定推进费用改革，持续加强BC联动；聚焦核心单品的价盘稳定，严格管控价格管理体系；以开瓶动销为终点，聚焦核心大单品和终端渠道建设。
    投资建议：我们看好公司坚定推进费用改革促动销，以短期阵痛换取长期高质量发展。综合来看，我们预计2024-2026年分别实现营收29.22、32.23、36.61亿元，同比增长3.3%、10.3%、13.6%，归母净利润5.49、6.29、7.46亿元，同比增长0.3%、14.6%、18.5%，对应EPS分别为1.69、1.94、2.30元，对应PE分别为33、29、25x，首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓风险；行业竞争加剧等。

椰汁表现亮眼，即饮蓄势待发

欢乐家(300997)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报。根据公告，2024Q1公司实现营业收入5.51亿元，同比增长6.61%，实现归母净利润0.82亿元，同比下降3.74%，实现扣非后归母净利润0.80亿元，同比增长下降5.14%。
    收入分析：椰汁饮料快速增长，即饮市场加强布局。分产品来看，24Q1饮料营收3.11亿元/同比+23.47%，其中椰汁饮料营收2.67亿/同比+25.96%，Q1公司积极布局椰鲨椰子水系列产品，加强品牌推广、渠道协同，同时提前布局夏季即饮市场，为旺季发力积蓄势能；Q1罐头营收2.2亿元/同比-15.86%，其中水果罐头营收2.08亿元/同比-16.8%，黄桃罐头受高基数影响实现营收0.89亿/同比-31.91%，橘子罐头营收0.62亿/同比+5.29%，保持稳健增长。渠道方面，Q1公司持续精耕传统渠道、开拓终端网点，拓展渠道多元化工作，积极推进B端、电商业务开展，拥抱零食专营连锁等新兴渠道，由于零食专营连锁渠道尚处于开拓期，Q1对营收贡献有限、但呈现逐月递增的较好态势，目前水果罐头已进入部分头部零食专营连锁渠道，随着饮料的逐步推进，该渠道收入有望加速增长；此外，公司已经初步形成多渠道的原料供应体系，也在原料销售等业务中进行了初步业务接洽，未来有望形成新的增长点。
    利润分析：终端开拓维护力度加大，费用增加净利率下滑。2024Q1公司毛利率为38.7%，同比+1.84pct，主要得益于部分水果原料、大宗商品采购价格下降和产品结构优化。费用端，2024Q1公司销售费用率为12.95%，同比+3.87pct，主要源于公司在传统渠道加大人员对终端市场的开拓和维护力度；管理费用率为5.31%，同比+0.36pct；研发/财务费用率为0.18%/-0.1%，同比+0.12pct/+0.32pct。总体来看，2024Q1公司期间费用率为18.33%，同比+4.67pct，净利率为14.90%，同比-1.60pct。随着品牌、渠道建设逐步完善，费用投放效率提升，以及产品结构优化公司盈利能力有望持续提升。
    未来展望：2024年延续网点开拓，强化渠道多元化布局，同时积极推广椰鲨椰子水系列产品。具体来看，渠道端，继续增网点、扩渠道、铺陈列，24年末力争实现100万家网点，重点加大对流通和餐饮渠道的开发，并进一步强化产品陈列和冰柜陈列的投放，同时深化渠道多元化布局，积极拥抱零食专营连锁、B端、兴趣电商等渠道；产品端，继续巩固椰汁、罐头两大基础业务，同时积极布局椰鲨椰子水系列产品，加大椰鲨品牌推广力度；品牌端，加强宣传力度，注重品牌年轻化，实现多渠道品牌露出；供应链端，有序推进越南椰子加工项目，强化公司原料自身供应和供应链优势，同时开展生榨椰肉汁等原料的业务拓展工作；中长期来看，公司基本盘稳固、椰子+产品增长潜能较强，叠加渠道拓展、品牌营销、供应链建设等不断完善，业绩有望实现较好增长。
    投资建议：公司椰汁和水果罐头基本盘稳固，同时积极打造椰子+产品矩阵，推出椰子水、厚椰乳等潜力品类，叠加终端网点持续开拓、多元化渠道布局贡献增量，看好公司长期发展。我们维持上次盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为22.42/25.89/29.58亿元，同比增长16.6%/15.5%/14.2%，归母净利润3.36/4.05/4.80亿元，同比增长20.6%/20.7%/18.4%，对应EPS分别为0.75/0.91/1.07元，维持“增持-B”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期等。

坚果势能较好，成本改善可期

洽洽食品(002557)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入68.06亿元，同比下降1.13%，实现归母净利润8.03亿元，同比下降17.77%，实现扣非后归母净利润7.10亿元，同比下降16.25%；
    23Q4公司实现营业收入23.27亿元，同比下降6.90%，实现归母净利润2.97亿元，同比下降15.06%，实现扣非后归母净利润2.86亿元，同比下降11.51%；24Q1公司实现营业收入18.22亿元，同比增长36.39%，实现归母净利润2.40亿元，同比增长35.15%，实现扣非后归母净利润2.21亿元，同比增长55.80%。
    年报分析：坚果类稳健增长，葵花子需求下滑，成本上涨拖累短期盈利能力坚果类稳健增长，葵花子需求下滑。2023年公司实现营收68.06亿元，同比下降1.13%（Q1：-6.73%；Q2：+8.34%；Q3：+5.12%；Q4：-6.90%）。分产品来看，2023年葵花子实现营收42.7亿元/同比-5.36%，主要系高基数及春节备货错期影响，其中高端瓜子产品“葵珍”通过产品优化调整和圈层渗透、渠道拓展实现销售额持续增长，除此之外，公司还通过喜瓜子和定制瓜子不断培育茶饮、餐饮等新场景，有望推动后续需求迎来改善；坚果类实现营收17.5亿元/同比+8.00%，其中礼盒产品实现较快增长，公司持续聚集小黄袋每日坚果，不断进行风味化、功能化延伸，同时屋顶盒版每日坚果持续推进三四线等下沉市场渗透，坚果礼产品不断丰富产品结构，共同驱动坚果收入实现稳健增长，此外公司加强试销风味坚果并不断优化，有望打造新增长点；其他产品实现营收7.16亿元/同比+1.51%，表现较为平稳。渠道端，公司持续优化精耕模式、拓展新场景新渠道，海外渠道亦取得恢复性增长。截止23年年底，公司渠道数字化平台掌控终端网点数量超32万家，抖音业务持续突破，运营私域全会员体系、收入持续提升，海外持续深耕东南亚市场，渠道产品营销不断优化、收入实现恢复性增长，此外公司积极探索发展零食量贩店、会员店、O2O等新渠道，其中零食量贩渠道2023年含税收入近2亿元，发展速度较快，未来公司将继续增加适配渠道的产品并加速渗透，有望进一步推动该渠道收入实现提升。
    成本上涨拖累短期盈利能力。2023年公司毛利率为26.75%，同比-5.21pct，其中葵花子/坚果类毛利率同比-7.92pct/+1.02pct，公司毛利率下降主要系葵花子原材料采购成本上涨所致。费用端，2023年公司销售/管理费用率为9.06%/4.25%，同比-1.12pct/-0.72pct，其中职工薪酬有所下滑，主要系公司目标未完成，员工薪酬奖金等受到影响，研发费用率为0.95%，同比+0.17pct，财务费用率为-1.01%，同比-0.84pct，主要得益于2023年大额存单增加，相应计提的利息收入增加，整体看2023年期间费用率为13.25%，同比-2.51pct。最终2023年公司净利率为11.80%，同比-2.41pct。
    一季报分析：春节旺季销售亮眼，坚果品类势能较好，盈利能力边际改善
    春节旺季销售亮眼，坚果品类势能较好。由于春节错期渠道备货后置，24Q1公司收入同比快增36.39%，剔除春节错期影响，23Q4+24Q1营收同比+8%，整体经营较为稳健，其中预计瓜子实现小个位数增长，坚果实现超20%增长，春节礼赠场景催化下，坚果礼盒或实现较高增长。
    成本改善费率优化，盈利能力边际改善。2024Q1公司毛利率为30.43%，同比+1.92pct，预计得益于原材料采购成本有所下降。费用端，2024Q1公司销售费用率为12.35%，同比+1.68pct，主要源于年货节期间加强品牌投入，包括梯媒、高铁站、抖音等媒体的广告投放，以及Q1市场促销费用增加；管理/研发/财务费用率为3.74%/0.95%/-1.94%，同比-1.47pct/-0.45pct/-0.31pct，期间费用率为15.10%，同比-0.56pct。随着后续原料成本下降、销售增长规模效应增强以及运营效率提升等，公司盈利能力有望进一步提升。
    未来展望：持续提升品牌力、产品力，加强渠道、供应链和组织建设。具体来看，品牌方面，加大内容营销，整合、统筹营销资源，不断提升品牌认知度和美誉度；产品方面，聚集品类创新发展，持续提升产品力，24年公司将持续打造葵珍葵花籽高端第一品牌和打手瓜子第一品牌，不断延伸红蓝袋系列产品风味，海外亦加强产品口味、形态等创新，坚果品类持续进行产品创新，每日坚果屋顶盒持续渗透、洽洽坚果礼产品矩阵持续丰富等；渠道方面，全面开展渠道精耕，拓展下沉市场，线上渠道、新渠道等同步发展；供应链方面，加大供应链上游拓展，持续推动供应链升级，打造增值、高效、柔性、安全的供应链服务和有竞争力的供应链体系；组织方面，持续完善匹配公司战略与业务运作的组织架构和人才发展计划，提升人岗匹配，同时加大优秀人才引进，优化人才发展通道，形成更有驱动力的组织。
    投资建议：公司深耕瓜子和坚果两大战略核心品类，不断推进产品创新和渠道拓展精耕，叠加成本逐渐进入下行期，利润弹性有望逐步释放。预计2024-2026年公司营业收入分别为77.62/86.24/95.12亿元，同比增长14.1%/11.1%/10.3%，归母净利润10.50/12.24/14.01亿元，同比增长30.8%/16.6%/14.4%，对应EPS分别为2.07/2.41/2.76元，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

24Q1业绩高速增长，多元化工艺平台布局成果显著

晶合集成(688249)
    投资要点
    2024年4月29日，公司发布2024年第一季度报告。
    24Q1业绩高速增长，CIS和55nm收入占比有所提升
    24Q1年公司实现营收22.28亿元，同比增长104.44%；归母净利润7925.88万元，同比增长123.98%；扣非归母净利润5730.97万元，同比增长114.87%；毛利率24.99%；同比提升16.97个百分点。公司业绩同比高增主要系1）半导体行业景气度回升，市场整体需求有所回暖；2）公司持续优化产品结构，强化技术实力，产品市场竞争力提升；3）公司产能利用率维持高位水平，同时单位销货成本下降。
    从应用产品分类看，CIS占主营业务收入比例显著提升，已成为公司第二大产品主轴。24Q1公司DDIC/CIS/PMIC/Logic/MCU收入分别为15.75/2.91/1.91/0.76/0.58亿元，占主营业务收入比例分别为71.82%/13.27%/8.69%/3.48%/2.66%。从制程节点分类看，24Q1公司55/90/110/150nm收入分别为2.24/9.80/6.77/3.12亿元，占主营业务收入比例分别为10.23%/44.69%/30.88%/14.21%。55nm占主营业务收入比例提升较快，主要系公司55nm实现大规模量产且市场需求较高，产能利用率维持高位。
    DDIC：面板行业复苏叠加OLED平台量产接单，推动公司重回高增长轨道
    公司55nmTDDI已实现大规模量产且产能利用率维持高位，145nm低功耗高速显示驱动平台开发完成。OLED方面，40nm高压OLED显示驱动芯片首次成功点亮面板，预计24Q2实现小批量量产；28nm产品开发稳步推进。针对AR/VR微型显示领域，公司积极进行硅基OLED相关技术的开发，已与国内面板领先企业展开深度合作，加速应用落地。
    Omdia表示2024年将是面板产业的复苏之年，预计显示面板销售额同比增长7%；DDIC需求量也有望反弹至82亿颗，同比增长4%。中国面板企业积极布局OLED市场，京东方、维信诺、天马微电子等面板厂新建的OLED产线预计在未来几年内完成全面投产，有望刺激OLED面板驱动芯片相关需求。
    我们认为，晶合集成作为全球显示驱动芯片代工龙头，随着OLED工艺平台量产接单，加之面板行业复苏带动原有平台上量，有望重回高增长轨道。
    CIS：55nm单芯片、高像素BSI实现量产，第二产品主轴日渐成熟
    公司55nm单芯片、高像素背照式图像传感器BSI迎来批量量产，实现智能手机应用由中低端向中高端应用跨越式迈进。此外，公司1400万BSI堆栈式工艺已交付国内手机大厂。公司表示CIS产能将在2024年内迎来倍速增长，出货量占比将显著提升，成为显示驱动芯片之外的第二大产品主轴。
    投资建议：鉴于公司工艺平台持续突破，同时维持高研发投入，加之固定成本较高，我们调整原先对公司24/25年的业绩预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为100.69/128.90/152.10亿元(24/25年原先预测值为100.27/128.36亿元)，增速分别为39.0%/28.0/18.0%；归母净利润分别为8.17/12.13/15.15亿元(24/25年原先预测值为10.25/14.23亿元)，增速分别为286.3%/48.4%/24.9%；PE分别为35.9/24.2/19.4。公司作为全球显示驱动芯片代工龙头，多元化工艺平台布局成果显著，持续向更先进制程节点发展。持续推荐，维持“买入-A”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，产能扩充进度不及预期的风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

AI技术融入主营业务，扩充音视频市场

视觉中国(000681)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营收7.81亿元，同比增长11.94%；归母净利润1.46亿元，由亏转盈；每10股派现0.21元（含税），不转增。2024Q1实现营收1.75亿元，同比增长32.35%；归母净利润0.16亿元，同比下降71.98%。归母净利润降低主要受上年同期进一步收购成都光厂至控股产生投资收益所致。
    围绕内容版权交易业务构建行业全产业链生态。公司深耕数字版权行业20余年，确立“AI+内容+场景”发展战略，以客户需求为导向，挖掘公司优势业务场景。上游赋能全球内容创作者，下游服务政府媒体、广告创意、互联网平台以及品牌企业，打造以AI人工智能为核心驱动的视觉内容数字版权交易平台。面向上游的内容创作者（专业供应商、个人创作者以及公司自有版权内容），公司与创作者签署授权代理协议，内容创作者可以将内容上传或提供给平台；面向下游的内容使用者（传媒出版、广告营销、互联网平台、品牌企业；按照客户体量，分为KA客户、中小企业、C端用户），公司与客户签署授权许可协议，客户通过授权账号可以在平台付费下载使用内容。平台获得授权许可费后按照约定分成比例定期支付给上游内容创作者，如内容为公司自有版权则无须分成。对于数字版权交易业务，面向不同客户群体分别提供专属的服务平台。
    聚焦核心业务拓展音频市场，构筑内容护城河。公司根据用户需求和技术发展，充实优质内容，从图片、音视频到3D，全品类覆盖提供“一站式”解决方案。1、巩固图片素材传统优势，拓展包括平面/UI、插画、背景/元素、模版等品类；拓展应用AIGC工具辅助创作的AI创作者。2、加大对音视频业务投入，公司与成都光厂创意科技有限公司签署战略投资协议，持股比例达61.6%，成为其控股股东。公司控股光厂创意大幅提升在音视频业务领域的销售规模。3、全球视觉产业对3D内容的需求提升。2024年，公司已经战略投资景致三维及其子公司觅她，标志着公司对空间计算时代全球3D视觉内容产业战略布局。
    AI技术赋能主业发展，全面推进模型及应用落地。海量优质合规内容数据为核心优势：高质量训练数据集为大模型发展基础，训练数据决定AI生成内容质量。公司拥有近5亿专业级且获版权许可的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，图片、视频，合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱，为全球的高质量版权素材库之一。大模型为优质版权数据资源进行付费，将成为生成式AI的产业趋势。公司与闭源基础大模型开展战略合作，共建基于版权合规数据为核心的垂类行业大模型：1、与百度旗下AI作画平台文心一格在创作者赋能和版权保护等方面展开战略合作，是国内版权图库与AI作画平台首次战略合作。2、2023年10月，视觉中国与华为云达成战略合作，双方将以华为云盘古大模型为基础，共建基于版权合规数据为核心的行业大模型。公司以基础与行业大模型为基座，结合客户需求和使用场景：1、旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com上线支持图片、视频搜索功能。基于视觉中国多模态生成大模型开发的AI图像编辑工，在公司vcg.com网站上线，用户可在线对版权图片进行二次创作。AIGC不仅赋能平台的内容使用者，同时为上游创作者增加收益。2、围绕媒体出版、广告营销、视觉创意、创作工具等客户需求和使用场景。开放平台提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品已经可以通过开放平台API接口。3、依托500px、爱视觉等创作者社区，鼓励创作者使用AIGC创作工具按照市场需求进行辅助创作，近55万幅AIGC辅助创作的作品审核入库。4、2023年8月，战略投资企业爱设计推出将AI大语言模型与PPT办公场景深度结合产品AiPPT。AiPPT.cn通过一句话便能完成AIPPT大纲、AI排版、AI配色，全方位帮助C端用户生成PPT。生成式AI技术提升公司优质内容素材服务C端消费者的能力。AIGC服务平台安全合规工作：对网站上AIGC辅助生成内容在网站上予以“显著标示”，与战略投资企业联合信任发展AIGC生成内容的认证与溯源服务，针对AIGC内容提供溯源和认证服务（AIGC-PAS）。该服务为每一张AI生成或修改图片生成唯一的身份标识（tsa-token），用户可以通过公司AI平台或访问可信时间戳验证平台查看图片的溯源和认证信息。
    投资建议：公司拥有多品类全球化的内容生态以及丰富优质版权内容。针对其各个领域客户使用场景及需求布局，成为整合数据、版权、链接产业上下游的关键中枢平台。基于优质版权内容数据集，探索AI相关创新业务场景与商业模式。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为1.60/1.95/2.37亿元；EPS为0.23/0.28/0.34元；PE为59.6/49.1/40.4；首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、股权投资子公司业绩承诺的风险、市场竞争加剧相关风险等。

奶油放量增长，经营改善可期

立高食品(300973)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入34.99亿元，同比增长20.22%，实现归母净利润0.73亿元，同比下降49.21%，实现扣非后归母净利润1.22亿元，同比下降14.95%；剔除不涉及现金流出的股权激励对应的股份支付费用后，归母净利润1.86亿元，同比下降15.41%，扣非归母净利润1.76亿元，同比下降19.49%。
    23Q4公司实现营业收入9.17亿元，同比增长6.67%，实现归母净利润-0.85亿元，同比下降297.22%，实现扣非后归母净利润-0.24亿元，同比下降148.83%；24Q1公司实现营业收入9.16亿元，同比增长15.31%，实现归母净利润0.77亿元，同比增长53.96%，实现扣非后归母净利润0.68亿元，同比增长40.29%，剔除股权激励对应的股份支付费用后，归母净利润0.81亿元，同比增长22.3%。
    年报分析：奶油新品贡献增长，商超餐饮增速较快，多因素影响下净利率下滑奶油新品贡献增长，商超餐饮增速较快。2023年公司实现营收34.99亿元，同比20.22%（Q1：+26.19%；Q2：+21.26%；Q3：+30.07%；Q4：+6.67%）。收入分产品看，23年冷冻烘焙收入22.1亿元/同比+23.93%，主要得益于核心商超、餐饮客户的规模增长贡献；烘焙食品原料收入12.6亿元/同比+12.71%（奶油/酱料，水果制品），主要得益于稀奶油新品和核心餐饮客户稳健增长，其中UHT奶油新产线投产半年销售收入超1.5亿元；分渠道来看，流通渠道收入占比接近55%，同比基本持平，商超渠道收入占比接近30%，同比增长约50%，主要系公司在核心商超渠道收入表现稳健增长，核心单品与新品仍保持或能够较快达到理想的销售规模，新老结构梯度合理；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比接近15%，合计同比增速接近翻倍，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，积极开拓新渠道，投入更多资源，2023年公司开拓了头部重要餐饮客户及连锁酒店客户，对公司多元化渠道建设和新客户开拓起到重要的标杆示范效应。
    费用投放增加，多因素导致净利率下降。2023/2023Q4公司毛利率为31.39%/28.19%，同比-0.38pct/-4.26pct，23Q4毛利率大幅下降主要源于大客户返利兑付加大。2023年公司销售/管理费用率为13.54%/9.56%，同比+1.62pct/+1.05pct，期间费用率为27.66%，同比+3.32pct，费用投放显著增加主要存在以下原因：1）2021年股票期权激励计划中止，公司加速提取股份支付费用，其中计入非经常性损益科目的股份支付费用达5818万元；2）为减少工厂与客户间的运输距离，对外租赁的中转仓数量有所增加，调拨费用增长；3）公司积极举办经销商大会和行业烘焙展会，并于渠道层面针对区域重点客户举办较多的推广服务会议，业务推广相关费用同比增长；4）产品研发投入力度增强。此外，公司资产减值损失计提0.31亿元，主要系公司于2023年实行产品研发项目组制，新品上市数量较多，产能爬坡及生产磨合阶段折算的单件生产成本偏高，相应计提存货跌价损失。综合因素影响下，2023年公司净利率为2.20%，同比-2.91pct。
    一季报分析：UHT奶油增势可观，费用管控良好，净利率同比提升
    产品渠道持续发力，UHT奶油增势可观。24Q1公司实现收入9.16亿元，同比+15.31%，分产品来看，冷冻烘焙食品收入占比约61%，同比基本持平，烘焙食品原料入占比约39%，同比增长约56%，其中UHT系列奶油产品仍保持较好增势，带动Q1奶油板块翻倍增长；分渠道来看，流通饼房渠道收入同比增长接近25%，主要得益于奶油类新品驱动，商超渠道同比下降高单位数，主要受高线城市春节期间返乡流动和去年较高基数影响，餐饮及新零售渠道同比增长超50%，其中直供餐饮类连锁客户、餐饮经销商均保持较快的增长势头。
    费用管控良好，盈利能力改善。24Q1公司毛利率为32.59%，同比+0.56pct，Q1优化采购管理初见成效。费用端，24Q1公司销售/管理/研发费用率为12.10%/6.57%/3.55%，同比+0.2pct/-0.73pct/-0.13pct，期间费用率为22.42%，同比-0.68pct，整体费用管控符合公司预期，管理费用率仍有压缩空间；最终24Q1公司净利率为8.30%，同比+2.04pct。2024年公司将减少展会投入、发挥人员规模效应以及严格执行市场费用滚动预算，费用率有望实现下降，叠加销售扩大成本规模效益增加，公司盈利能力有望改善。
    未来展望：坚持打造六大领先，全面提升市场地位。具体来看，人才领先，进一步完善内部员工考核和激励机制，加大外部人才引进力度，优化公司人才体系，构建长效的人才梯队形成机制；商业模式领先，灵活根据市场发展趋势对自身商业模式更新迭代，目前立高集团树立了“全球烘焙集成服务商”的长期战略定位，有望集团最大化发挥资源作用；产品力领先，引进优质、高性价比原料，积极丰富已有品类形态、开展品类创新，洞察海内外市场趋势打造畅销品类，同时研发引进先进生产技术，扩建、升级产线确保为行业内最优产能；渠道领先，持续进行渠道深度和广度和延伸，深度上强化销售团队，融入和原有事业部和销售团队架构，成立一支团队整合全集团产品线，并继续下沉营销网络提高覆盖率，广度上优化经销商体系、加强深度合作，同时进一步丰富营销渠道，大力开发餐饮、商超、便利店、茶饮以及海外等渠道；供应链领先，完善和优化供应链布局，一方面将继续推进供应链运行嫁接上云，另一方面加大资金投入，与上下游合作，打造需求更完善的供应链组合，实现降本增效；总成本领先，推进自动化产线、人效改善、成本控制等，通过全方面成本控制实现全成本领先。
    投资建议：公司为冷冻烘焙领域龙头，现已形成冷冻烘焙食品和烘焙食品原料两大系列产品，并持续推进老品升级、新品研发，叠加渠道同步拓展延伸，以及供应链优化升级、成本管控效率提升，盈利能力有望持续改善。预计2024-2026年公司营业收入分别为40.42/47.06/54.28亿元，同比增长15.5%/16.4%/15.3%，归母净利润2.74/3.52/4.21亿元，同比增长274.9%/28.6%/19.7%，对应EPS分别为1.62/2.08/2.49元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。
    风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期等。

分红比率提升，经营节奏稳健

洋河股份(002304)
    事件：
    公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收331.26亿元，同比+10.04%；归母净利润100.16亿元，同比+6.80%。其中，23Q4实现营收28.43亿元，同比-21.51%；归母净利润-1.87亿元，同比-161.28%。
    24Q1实现营收162.55亿元，同比+8.03%；归母净利润60.55亿元，同比+5.02%。公司拟每10股派发现金股利46.60元（含税），分红总额为70.02亿元，分红比率达70.09%。
    24年目标：力争营业收入同比增长5%-10%。
    报表分析：现金回款增速高于收入增速。23年现金回款348.54亿元，同比+12.84%，高于营收增速(+10.04%)，销售收现率105%，其中23Q4现金回款93.12亿元，同比-0.26%，高于营收增速（-21.51%）；合同负债为111.05亿元，同比-26.37亿元/环比+55.89亿元。24Q1现金收现约129.06亿元，同比+25.09%，高于营收增速（+8.03%），销售收现率79%。合同负债约58.15亿元，同比-11.60亿元/环比-52.89亿元。
    投资要点：
    23Q4节奏调整，全年双位数增长。23年营收331.26亿元，同比+10.04%（其中Q1：+15.51%；Q2：+16.06%；Q3：+11.03%；Q4：-21.51%），23Q4公司节奏调整叠加需求偏弱，收入、利润均有所下滑。分产品，23年中高档酒实现营收285.39亿元，同比+8.82%；普通酒实现营收39.50亿元，同比+20.70%。分区域，23年省内/省外分别实现营收143.93/180.96亿元，同比+8.05/11.85%，省外增速高于省内。23年毛利率75.25%，同比+0.64pct。
    费用投入加大，盈利能力略有下滑。23年公司销售/管理费用率分别为16.26%/5.33%，同比分别+2.38/-1.10pct，销售费用率有所提升主要系公司广告促销费用投入加大；23Q4销售费用率同比+19.02pct至64.18%，主要系经营节奏调整、公司预提部分费用。综合来看，23年归母净利率30.24%，同比-0.91pct。
    24Q1经营分析：24Q1公司营收同比+8.03%（24年公司营收增长目标5-10%），维持稳健增长。24Q1毛利率同比-0.56pct至76.03%，24Q1公司销售/管理费用率分别为16.93%/2.85%，同比分别+2.05/-0.89pct。综合来看，24Q1归母净利率37.25%，同比-1.07pct，盈利能力略有下滑。
    24年展望：1）产品维度：公司产品矩阵完备，高端产品梦之蓝手工班和梦9拉升品牌高度；梦6+、水晶梦在次高端价位带具备较强认知；大众价位带天之蓝、海之蓝具备消费者基础；中低端以洋河大曲和双沟大曲为代表，各价位带产品定位清晰。2）区域维度，省内市场围绕“升维提势，回归江苏”的大方向进行系统性规划，配称提升组织系统能力、配套的资源与营销战略落地；省外市场持续推进全国化策略，围绕整体布局、高地市场培育、样板市场打造、产品结构升级等方面持续深化。各区域市场有望进一步下沉。
    中长期来看，公司持续聚焦高地市场与高端消费群体，根据市场变化巩固中端产品，一是推进区域下沉，二是推出策略性产品，在局部市场导入蓝色经典2003纪念版产品，提升100-200元价位带份额。公司在品牌建设、渠道布局等层面具备优势，需求改善后次高端价位带有望进一步扩容，营销组织架构调整及数字化建设有望进一步帮助聚焦消费者端，支撑公司稳健发展。
    投资建议：公司产品矩阵完备，核心产品具备较强品牌认知；公司持续强化市场建设、调整营销组织架构，有望支撑公司稳健发展。我们预计公司24-26年营收为359亿、389亿、427亿元，分别同比增长8.4%、8.4%、9.8%，归母净利润为108亿、119亿、133亿元，分别同比增长7.6%、10.8%、11.1%，EPS分别为7.15、7.93、8.81元，对应PE分别为13.4X、12.1X、10.9X，首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等。

百亿顺利收官，新阶段再启航

今世缘(603369)
    事件
    23年报：公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收101.00亿元，同比+28.05%；归母净利润31.36亿元，同比+25.30%；扣非归母净利润31.36亿元，同比+25.57%。其中，23Q4实现营收17.35亿元，同比+26.67%；归母净利润5.00亿元，同比+18.75%；扣非归母净利润4.99亿元，同比+17.35%。
    24一季报：24Q1实现营收46.71亿元，同比+22.82%；归母净利润15.33亿元，同比+22.12%；扣非归母净利润15.25亿元，同比+22.08%。
    24年经营目标：总营收122亿元左右，净利润37亿元左右。
    报表分析：经营质量优秀，合同负债良性。23年现金回款120.61亿元，同比+24.83%，低于营收增速(+28.05%)，销售收现率119%，其中23Q4现金回款31.84亿元，同比+35.36%，高于营收增速（+26.67%）；合同负债为24.00亿元，同比+3.60亿元/环比+10.89亿元。24Q1现金收现约37.30亿元，同比+8.84%，低于营收增速（22.82%），销售收现率80%。合同负债约9.73亿元，同比-1.70亿元/环比-14.27亿元。
    投资要点
    收入分析：百亿顺利收官，省内精耕省外开拓。23年公司实现营收101.00亿元，同比+28.05%（其中Q1：+27.26%；Q2：+30.61%；Q3：+28.04%；Q4：26.67%）。超额完成年初制定的百亿收入目标，成功进入百亿阵营行列。
    1）分产品：23年公司特A+类/特A类/A类/B类/C、D类产品分别实现营收65.03/28.70/4.11/1.60/0.86亿元，同比+25.13%/+37.11%/+26.68%/+9.66%/+2.47%，预计主要系V3加速放量，四开、双开、淡雅等大单品表现良好，23年毛利率同比+1.74pct至78.35%。
    2）分区域：省内弹性延续，省外加速开拓。23年省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现营收19.90/23.56/13.02/15.88/11.02/9.73亿元，同比分别+25.84%/+21.17%/+28.64%/+38.78%/+25.98%/+24.99%，省内各大区增速均超20%。省外实现营收7.27亿元，同比+40.18%。
    利润分析：费用投放增加，盈利能力微降。23年销售/管理费用率分别为20.76%/4.24%，分别同比+3.14/+0.14pct，23Q4销售/管理费用率分别为35.80%/9.59%，分别同比+2.31/+0.34pct，销售费用率增加明显主要系公司加大市场开拓力度、广告投入费用增加。综合来看，23年归母净利率为31.05%，同比-0.68pct，盈利能力略有下降。
    24Q1经营分析：经营势能延续，新阶段再启航。24Q1实现营收46.71亿元，同比+22.82%。其中特A+类/特A类/A类/B类/C类、D类别实现营收29.73/14.05/1.78/0.59/0.31亿元，同比+22.39%/26.49%/16.35%/-0.85%/-4.43%，产品结构持续优化。24Q1毛利率同比-1.17pct至74.23%，24Q1销售费用率14.16%，同比-1.76pct，预计主要系公司货折比例变化。Q1归母净利率同比-0.19pct至32.81%，盈利能力稳健。
    24年展望：稳定市场价盘，经营势能延续。3月以来公司国缘开系调整价格，五代四开、对开、单开出厂价每瓶分别上调20/10/8元，新版四开上市有助于重新梳理渠道价值分配链、延伸产品生命周期，帮助公司增厚业绩。其次公司回款稳步推进，四开、淡雅等产品势能延续，多地动销表现良好消费氛围较优。公司通过产品升级换代稳定产品价盘，开系、V系等大单品进一步夯实业绩基本盘。
    中期展望：后百亿时代战略清晰，推进高端化、全国化。23年公司百亿顺利收官，公司发展目标清晰，2024年今世缘发展大会上提出2025-2030年双百亿战略。高端化层面，公司国缘品牌持续发力，V系成长性好且逐步形成消费氛围，同时开系持续放量。全国化层面，省内市场精耕细作，渠道基础扎实；省外市场聚焦国缘品牌、板块打造，逐步实现板块化、周边化，其次公司在省外市场导入六开，省外占比有望逐步提升。
    投资建议：短期来看，公司百亿目标顺利达成，四开产品再次升级换代，卡位400-500元次高端价位带，符合省内商务宴请消费趋势，淡雅卡位100-200元价位带，契合当下自饮送礼新趋势，未来有望持续放量。中长期看，公司战略规划清晰，持续推进高端化、全国化，25年150亿目标实现可能性强。我们略上调盈利预测，预计公司24年至26年营业收入分别为124亿、150亿、178亿元，分别同比增长22.8%、21.3%和18.5%，归母净利润分别为38亿、47亿、56亿元，分别同比增长22.2%、21.8%、19.8%，EPS分别为3.05元、3.72元和4.45元，对应PE分别为18.6x、15.3x、12.8x，维持公司“买入-B”评级。
    风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等；

业绩短期受行业波动影响，静待卫星应用终端放量

盟升电子(688311)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，盟升电子发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入3.31亿元，同比减少30.81%，实现归母净利润-0.56亿元，同比减少315.20%；2024Q1，公司实现营业收入0.14亿元，同比减少65.47%，实现归母净利润-0.22亿元。
    2023+2024Q1业绩波动系项目延期，2023毛利率有所改善。2023年盟升电子实现营业收入3.31亿元，同比下降30.81%；实现归母净利润-0.56亿元，同比下降315.20%，主要系公司客户主要为大型军工集团下属单位，产品主要应用于特种领域，受行业环境影响，部分项目验收延迟、项目采购计划延期、新订单下发放缓等原因，公司收入同比下降，同时，公司各项期间费用增加较大。报告期内，公司的两大主营业务卫星导航和卫星通信领域分别达到57.53%/29.90%的毛利率水平，同比增加3.55pct/0.28pct，毛利率水平有所改善。2024Q1，公司实现营业收入0.14亿元，同比减少65.47%，实现归母净利润-0.22亿元，主要系报告期内受行业特殊因素影响，公司部分项目未能按计划推进、交付延迟所致。
    持续专注卫星应用技术领域，加大研发投入巩固自主创新根基。公司持续专注于卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务，始终坚持走军民并重的发展路线，不断推进自主技术创新，加大相控阵天线在低轨卫星应用的研发，目前公司已经在卫星导航和卫星通信终端设备制造领域成为国内主要的供应商之一。报告期内，公司研发费用为0.85亿元，同比增加5.87%，研发人员195人，占公司总人数的39.24%。卫星导航方面，公司掌握了卫星导航的多项关键核心技术，产品已经广泛应用于国防武器平台，报告期内，公司卫星导航产品技术特性不断提升，产品由模块向整机配套再到系统配套的方向发展。此外，公司是国内少数几家自主掌握导航天线、微波变频、信号与信息处理等环节的核心技术的厂商之一，具备全国产化设计能力。卫星通信方面，公司从信标机、单脉冲跟踪接收机等组件研发起步，逐步向整机研发开拓，目前已成功研发出了涵盖机载、船载和车载多个平台，覆盖L频段、S频段、Ku频段和Ka频段等主流通信频段的动中通产品，是行业内产品系列化最完整的厂家之一。
    机载卫星通信优势显现，延伸民航应用场景带动需求。公司持续对卫星通信领域进行投入，目前已形成了涵盖机载、船载和车载多个平台，覆盖多个频段，且在民航、海洋渔业领域积累了成熟的商业化经验，形成了一定的先动优势。2023年1月，公司KU单频机载卫星通信终端产品已在山东航空完成波音B737-800适航认证，目前已完成首飞。另外，公司KA/KU双频机载卫星通信天线在波音737-NG、波音737-MAX，以及KU单频机载卫星通信天线在空客320也均已完成DO160认证试验，正在办理适航认证。公司已与国内主要集成商达成合作意向，积极洽谈装机计划。随着民航市场发展和对卫星通信需求的逐步成熟，公司机载卫星业务或迎来长期发展机遇。
    拓展电子对抗新领域，打造业务第二增长曲线。报告期内，公司向不特定对象发行可转换公司债券，募集2.5亿资金主要用于电子对抗装备科研及生产中心建设项目，项目的实施有助于公司充分发挥产业链优势，丰富和完善公司的产品结构，实现公司业务在电子对抗领域的拓展和延伸。随着我国逐渐由军事大国走向军事强国，对于自身“海、陆、空、天”多维一体综合防御需求也相应提升，电子对抗正逐渐成为现代信息化战争的关键、信息作战的核心。公司已在数年前即启动了电子对抗装备相关技术科研工作，同时不断引进行业专业人才，目前已经实现了多项技术突破并且通过实验验证，进一步提升了核心竞争力。同时，公司通过招投标进入多个项目型号配套序列中，未来电子对抗有望成为公司新的业务增长点。
    投资建议：公司是国内卫星导航和卫星通信终端设备领域的核心参与者，当前国内低轨卫星互联网即将启动，公司卫星导航、卫星通信及电子对抗业务将迎来发展新机遇。考虑到行业环境波动对公司业绩影响，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收分别为4.31/5.81/7.88亿元（24-25年预测前值为11.84/15.46亿元），同比增长30.1%/34.8%/35.6%，归母净利润分别为0.14/0.65/1.35亿元（24-25年预测前值为3.34/4.25亿元），同比增长125.0%/358.8%/109.4%，对应EPS为0.09/0.40/0.84元，PE为326.8/71.2/34.0，维持增持-B建议。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等；项目订单及实施进度不及预期。

24Q1亏损幅度收窄，四大产品线齐驱并进

晶丰明源(688368)
    投资要点
    公司发布2024年第一季度报告，营收同比实现增长，亏损幅度同环比均有所收窄。
    24Q1亏损幅度收窄，毛利率延续修复趋势
    24Q1年公司实现营收3.19亿元，同比增长20.21%，环比减少17.71%；归母净利润-0.29亿元，扣非归母净利润-0.30亿元，亏损幅度同环比均有所收窄；毛利率33.71%；同比提升10.51个百分点，环比提升5.11个百分点。公司亏损幅度收窄主要系1）公司积极优化产品结构，产品销量增加，同时高价库存产品消耗完毕，成本趋于平稳；2）合并凌鸥创芯带来协同效应导致电机控制产品线毛利率显著上升；3）部分股权激励计划已实施完毕，股份支付费用同比减少44.95%降至0.13亿元。
    四大产品线齐驱并进，合并凌鸥创芯带来协同效应持续发酵
    公司现有LED照明电源管理芯片、AC/DC电源管理芯片、电机驱动与控制芯片及DC/DC电源管理芯片四条产品线。
    LED照明电源管理芯片：公司LED照明电源管理芯片产品呆滞库存清理完毕，毛利率持续修复；24Q1该产品线毛利率为28.20%，同比提升7.34个百分点，环比提升4.46个百分点。公司第六代高压工艺技术研发平台初步建立完毕，目前进入设计新产品阶段。公司将持续通过提升技术能力、推进工艺平台的技术迭代等方式保持毛利端的成本优势。
    AC/DC电源管理芯片：24Q1公司AC/DC电源管理芯片实现收入0.59亿元，同比增长56.26%。大家电方面，公司已实现部分国际一线白电客户小批量出货。小家电方面，公司成功在九阳、小熊、飞科、德尔玛等品牌厂商中实现量产。外置AC/DC电源管理芯片业务方面，公司在某国内手机品牌厂商处实现20W产品量产、33W产品小批量出货，零待机功耗快充芯片正在某国际手机品牌快充产品中评估测试。
    电机驱动与控制芯片：24Q1电机驱动与控制芯片实现收入0.57亿元，同比增长663.90%，毛利率43.53%，同比提升24.45个百分点，主要系收购凌鸥创芯带来的业绩贡献。公司大家电用MCU芯片正在导入多家家电客户并率先在美的实现量产，小家电用MCU芯片已在高速风筒、破壁机、清洁电器、风扇等多个业务领域实现量产出货；在电动出行业务领域，公司实现国内头部板卡厂批量出货；电动工具应用领域MCU业务稳步增长；同时，在汽车电子方面，凌鸥创芯MCU产品已在多个应用领域实现量产。
    DC/DC电源管理芯片：大电流DC/DC电源管理芯片整体解决方案中各产品均已完成研发并取得不同程度市场进展。应用于PC、服务器、数据中心、基站等领域的多相控制器已有多款实现量产；24Q1公司一款16相数字控制器已进入国际知名企业推荐供应商名单，同时成为另一国际知名企业授权供应商。Drmos全系列产品进入客户送样阶段。集成同步降压转换器芯片（POL芯片）进入客户导入阶段，部分产品实现量产。EFUSE进入客户导入阶段。工艺方面，公司0.18μm/40V低压BCD工艺平台产出良率已达正常水平，预计2024年实现产品量产。
    投资建议：鉴于当前半导体市场复苏进度，我们调整原先对公司24/25年的业绩预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为17.04/21.52/26.53亿元(24/25年原先预测值为20.71/26.96亿元)，增速分别为30.7%/26.3/23.3%；归母净利润分别为0.93/1.70/2.35亿元(24/25年原先预测值为2.23/3.65亿元)，增速分别为201.6%/83.8%/37.9%；PE分别为49.5/26.9/19.5。公司四大产品线稳步发展，高竞争力新品迭出，合并凌鸥创芯带来协同效应持续发酵，看好未来产品持续放量。持续推荐，维持“买入-A”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

改革持续推进，静待兼系花开

口子窖(603589)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入59.62亿元，同比+16.10%，实现归母净利润17.21亿元，同比+11.04%，实现扣非归母净利润16.98亿元，同比+10.75%。单季度来看，23Q4公司实现营业收入15.16亿元，同比+10.42%，实现归母净利润3.73亿元，同比+6.95%，实现扣非归母净利润3.66亿元，同比+4.07%。24Q1公司实现营收17.68亿元，同比+11.05%，实现归母净利润5.89亿元，同比+10.02%，实现扣非归母净利润5.87亿元，同比+10.82%。
    报表分析：23年现金回款57.91亿元，同比+10.99%，低于营收增速(+16.10%)，销售收现率97.13%，其中23Q4现金回款17.17亿元，同比-11.39%，低于营收增速（+10.42%）；23年合同负债为3.97亿元，同比-1.66亿元/环比+0.14亿元。24Q1现金收现约14.02亿元，同比+15.46%，低于营收增速（+11.05%），销售收现率79%。合同负债约3.75亿元，同比-0.7亿元/环比-0.22亿元。
    投资要点
    收入分析：高档白酒增势较好，量价齐升带动业绩增长。23年公司实现营收59.62亿元，同比+21.18%（Q1：+21.35%、Q2：+34.03%、Q3：+4.67%、Q4：+10.42%）。量价拆分来看，公司23年白酒销量、吨价分别同比增长7.43%、7.56%。
    1）产品上，高档白酒增势较好。2023年高档酒、中档酒、低档酒分别实现营收56.78亿元、0.76亿元、0.95亿元，分别同比+16.58%、-19.76%、+0.72%。结构上看，受益于安徽省内消费升级，高档酒占比进一步提升，提升0.81pct至97.08%。量价拆分来看，公司高档酒、中档酒、低档酒销量同比增速分别为+13.40%、-25.45%、-9.05%；对应吨价同比增速分别为+2.81%、+7.64%、+10.74%。高档酒销量增势较好，我们预计主要系安徽省内宴席补偿性修复，以及23年2月上市的新品“兼10、兼20、兼30”贡献销售增量。
    2）区域上，省内增势较快，省外加速招商。2023年公司安徽省内、省外分别实现营收49.02亿元、9.47亿元，分别同比+17.5%、+6.6%。截止2023年年底，公司安徽省内、省外经销商数量分别为496、455家，分别净增长18、74家，销售人员数量达364人，同比增长70人。
    3）渠道上，2023年公司直销（含团购）、批发代理分别实现营收1.3亿元、57.19亿元，分别同比+50.2%、+15.0%。
    利润分析：产品结构升级，带动毛利率提升。2023年公司实现归母净利润17.21亿元，同比增长11.04%（其中Q1：+10.37%；Q2：+22.78%；Q3：+8.36%；Q4：+6.95%）。
    1）23年公司毛利率为75.19%，同比提升1.03pct，毛利率提升主要系产品结构升级带动吨价提升所致。其中23Q4毛利率为75.10%，同比提升1.68pct。2）23年公司期间费用率为21.08%，同比提升2.56pct。其中销售费用率为13.88%，同比提升0.25pct，我们预计主要系兼系列新品处于市场拓展阶段，加大营销费用投放；管理费用率为6.83%，同比提升1.61pct，我们预计主要系咨询服务费增加及股权激励费用增加所致。综合来看，23年公司净利率为28.87%，同比下降1.32pct，单Q4净利率为24.58%，同比下降0.8pct。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收17.68亿元，同比+11.05%。分产品看，24Q1高档白酒、中档白酒、低档白酒分别实现营收16.7亿元、0.2亿元、0.4亿元，分别同比+10.6%、-12.2%、+85.6%。分区域看，安徽省内、省外分别实现营收14.84亿元、0.25亿元，分别同比+11.77%、+8.51%。截止24Q1，公司安徽省内、省外经销商数量分别为496家、466家。24Q1公司毛利率为76.48%，同比下降0.15pct。24Q1公司销售、管理费用率分别为12.06%、5.31%，分别同比-0.6pct、+0.09pct。综合来看，24Q1公司净利率为33.34%，同比下降0.32pct。24Q1合同负债约3.75亿元，同比-0.7亿元/环比-0.22亿元。
    24年展望：“三个升级”“四个体系”，推动高质量发展：
    1）聚焦三个升级：一是市场升级，实现销量翻番；二是结构升级，将兼系列打造成战略大单品；三是品牌升级，引领兼香型品类做大做强，成为“中国兼香高端白酒第一品牌”，赢得文化归属和品牌认同；
    2）深入推动“四个体系”建设：一是营销体系建设，结合行业竞争态势和公司年度目标，重点做好“营”和“销”；二是文化体系建设，以企业文化建设、品牌文化建设为重点，系统开展文化体系建设，逐步健全公司文化体系，将“文化软实力”转化为“发展硬实力”；三是管理体系建设，持续深化数字化建设，完善企业信息化架构；四是人才体系提升，结合公司发展战略，加快构建结构合理、素质优良的人才队伍；
    投资建议：中长期来看，我们认为公司有望充分受益于安徽省内次高端价格产品延续较快增速以及渠道的深化改革，同时“兼”系列新品有望持续放量。综合来看，我们预计2024-2026年分别实现营收67.45、75.69、84.23亿元，同比增长13.1%、12.2%、11.3%，归母净利润19.97、22.79、25.75亿元，同比增长16.0%、14.1%、13.0%，对应EPS分别为3.33、3.80、4.29元，对应PE分别为13、11、10x，首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓风险；行业竞争加剧等。

内容及IP产业多元化发展，迎接产业AI时刻

中文在线(300364)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营收14.09亿元，同比增长19.44%；归母净利润0.89亿元，由亏转盈。不转增，不分红。2024Q1公司实现营收2.23亿元，同比下降22.81%；归母净利润-0.68亿元，同比下降83.94%，主要受子公司CrazyMapleStudio出表影响。
    海量原创内容储备且兼备内容持续生产能力。公司深耕数字文化内容行业，持续夯实数字内容基底，围绕全渠道网络内容生态需求，服务内容产业上下游，探索多元化内容经营方式。目前，公司平台阅读业务：以自有原创内容平台、知名作家、版权机构为正版数字内容的资源超560万种，网络原创驻站作者450余万名；与600余家版权机构合作，签约知名作家、畅销书作者2,000余位。在原创内容平台方面，公司以全品类平台+垂类平台的方式，形成多维度发展的内容平台矩阵，兼顾内容的综合性与独特性，构建内容生态。公司通过优质内容向C端用户直接收费，同时为头部阅读平台、音频平台、三大运营商以及手机厂商等销售渠道分销内容。
    丰富内容储备及庞大受众群体成为IP及相关衍生品发展基础。公司IP衍生业务以文学IP为核心，以“网文连载+IP衍生同步开发”为创作模式，通过对网文进行音频、漫画、动态漫、动画、短剧、影视、游戏以及文创周边等衍生形态全模态开发。其中，音频方面，子公司鸿达以太拥有超48万小时的音频资源。动漫方面，公司与腾讯、哔哩哔哩、爱奇艺、快看漫画等平台开展合作，动画《修罗武神》2023年9月在腾讯视频独播，实现动漫热搜榜及热播榜top2等，且多部作品已发行至海外。2023年6月公司发布公告称拟收购寒木春华51.04%股权，寒木春华核心IP《罗小黑战记》已实现从漫画、番剧、动画电影、衍生品几个阶段的跨越，具备成熟IP运营及开发经验。动画番剧《罗小黑战记》推出后广受好评，全网播放量超10亿次；2019年上映《罗小黑战记》动画电影票房收入超3亿元，并入围法国昂西国际动画节的官方长片Contrechamp竞赛单元；目前，《罗小黑战记2》动画电影已经在制作中，预计将在2024年底完成，系列化IP大电影将持续为IP价值放大增值。除传统动漫外，公司积极尝试开拓新的IP衍生形态，由公司和PICO联合出品、VeeR制作的《灵笼》VR动画番外篇于2023年12月上线播出。短剧、影视等衍生业务方面：公司2021年布局短剧，借助公司剧本积累、爆款编剧团队及投放运营团队等丰富短剧资源，小说改编剧《招惹》2023年3月底在腾讯视频播出，以分账票房2000万元成为年度短剧TOP1。
    出海业务因地制宜，形成新增长点。根据《2023中国网络文学发展研究报告》显示，网文出海市场规模超过40亿元，海外访问用户约2.3亿，覆盖全球200+国家及地区，其中美国用户最多。海外子公司CMS已于2023年5月1日出表，目前系公司参股公司，公司持有CMS49.16%股份。CMS面向C端用户推出以互动式视觉阅读平台Chapters、动画产品Spotlight、浪漫小说平台Kiss、真人短剧平台ReelShort等系列产品。公司已设立美国子公司COLMEDIA、新加坡子公司COLWEB、日本子公司COLJAPAN，在全球范围内多点布局，结合所在国的强势产业与海外本土市场特征，输出符合当地文化背景IP。
    AI相关应用涵盖多种形式内容生成，将成为内容生产新趋势。2024年政府工作报告提到深化大数据、人工智能（AI）等研发应用，开展“人工智能+”行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群。公司依托由小说和出版物所组成超过60TB的数据集，于2023年10月发布AI大模型“中文逍遥”1.0版本，实现一键生成万字小说、一张图写一部小说、一次读懂100万字小说等。帮助作者大幅提升内容生产效率，将更多精力投入到内容创意和构思生成工作。自2021年以来，公司使用“AI主播”进行内容生产，录制有声书时长超过18万小时，超过2500万字小说IP内容转化为外语版本并推向海外市场；AI生成漫画及动态漫方面已取得阶段性成果，部分由AI辅助制作漫画已上线腾讯动漫、快看漫画、哔哩哔哩漫画等平台，有望成为今年重要的业绩增长点。
    投资建议：公司具备海量优质内容与IP的储备及制作能力，以内容为基础在音频、动漫、短剧等领域拓展其IP价值，并与AI等相关技术构建内容产业生态。我们预测公司2024至2026年归母净利润为1.43/2.05/2.75亿元；EPS为0.20/0.28/0.38元；PE为129.9/90.6/67.3；首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、商誉及资产减值的风险、海外业务的经营风险、市场竞争加剧相关风险等。

业绩表现抢眼，产品渠道持续发力

甘源食品(002991)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入18.48亿元，同比增长27.36%，实现归母净利润3.29亿元，同比增长107.82%，实现扣非后归母净利润2.92亿元，同比增长96.76%；
    23Q4公司实现营业收入5.34亿元，同比增长10.85%，实现归母净利润1.15亿元，同比增长67.08%，实现扣非后归母净利润1.04亿元，同比增长45.39%；24Q1公司实现营业收入5.86亿元，同比增长49.75%，实现归母净利润0.91亿元，同比增长65.30%，实现扣非后归母净利润0.84亿元，同比增长68.54%。
    年报分析：多品类增速亮眼，全渠道持续拓展，盈利能力显著增强
    老三样经营稳健，新品类持续放量，渠道拓张贡献增长。2023年公司实现营收18.48亿元，同比增长27.36%（Q1：+22.15%；Q2：+48.12%；Q3：+37.27%；Q4：+10.85%），公司坚持全渠道、多品类双轮驱动，收入实现快速增长。分产品来看，2023年瓜子仁系列实现营收2.73亿/同比+18.38%，青豌豆系列4.65亿元/+26.04%，蚕豆系列2.32亿元/+11.02%，以上老三样营收占比超50%，凭借口味丰富、规格多样深得消费者喜爱，综合果仁及豆果系列实现营收5.04亿元/+32.16%，其他系列3.62亿元/+43.29%，其中虾条豆果、缤纷综合果仁、薯片、雪饼和仙贝贡献主要增量，此外公司推出多款新品逐步实现了调味坚果产品系列化、品牌化，有望迎来加速增长。分渠道来看，公司经销/电商/其他模式收入15.72/2.16/0.49亿元，同比+27.63%/+29.39%/+9.86%，其中正式经销商数量至23年年底达到2385家，同比增加243家，电商自营业务/电商平台销售收入1.52/0.64亿元，同比+34.44%/+18.74%，公司将加大与优质经销商合作占比，提高现有网点份额，覆盖更多空白网点，同时推进适配渠道的产品梳理，支撑渠道收入快速增长，线上亦将大力开展直播等新渠道模式，扩大品牌传播，提高消费者覆盖率。
    成本下降费率减少，盈利能力显著提升。2023年公司毛利率为36.24%，同比+1.98pct，主要源于原料采购成本下降，其中夏威夷果仁采购均价下降31.6%，棕榈油采购均价下降23.6%，尽管其他原辅料同比略有上升，但因棕榈油、夏威夷果仁的采购均价下降幅度及在成本中占比较高，带动整体成本下降。2023年公司销售费用率为11.50%，同比-2.55pct，主要是由于固定性质费用的影响，随着销售额增长产生的规模效应，管理/研发费用率为3.78%/1.26%，同比-0.72pct/-0.30pct，此外，2023年末母公司渠道高新技术企业认定，所得税税率由25%下降至15%，最终2023年净利率为17.81%，同比+6.90pct。
    一季报分析：旺季产品快速增长，费率管控良好，净利率同比提升
    主要品类较快增长，持续打造质价比优势。24Q1公司实现收入5.86亿元，同比+49.75%，主要源于老三样、综合豆果、综合果仁、薯片和花生的增长，Q1春节消费旺季期间，公司各主要品类实现较快增长。公司持续打造多品类增长曲线，近年来成效逐步显现、老品新品共同增长，未来公司将继续聚焦产品研发创新，优化供应链效率，发挥成本优势，继续强化质量管理体系建设，突出产品质价比优势，业务规模有望持续提升。
    毛利率小幅下降，费率管控良好助推净利率提升。2024Q1公司毛利率为35.39%，同比-0.95pct，其中经销/电商模式毛利率分别同比+1.52pct/-10.55pct，毛利率下降主要源于电商模式春节期间折扣力度较大。费用端，2024Q1公司销售费用率为13.10%/3.49%，同比-0.57pct/-0.83pct，费用管控优异，费率同比下滑；此外，受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，2024Q1所得税率将至15%（2023Q1为25%），公司最终净利率同比提升1.48pct至15.58%。随着后续销售规模持续增长以及成本优化，公司盈利能力有望持续提升。
    未来展望：2024年持续推进产品力、渠道力、运营力建设。具体来看，产品力方面，强化和升级老三样系列产品，持续做精核心产品，进一步巩固老三样产品的市场优势地位，快速跟进和增加优势品类，紧跟渠道需求，持续优化品类；渠道力方面，进一步加大KA、BC、CVS等传统渠道的网点覆盖率，稳固并扩大零食量贩店、电商平台、社交电商和直播带货、O2O及时零售等新兴渠道的市场规模，积极探索更多元的渠道发展模式，深化全渠道战略；运营力方面，建立人才梯队，加强成本控制、仓配物流能力、费用控制能力，通过管理升级与数字化赋能驱动全流程提效，提升运营效率。此外，公司推出2023-2025年股东分红回报规划，在满足一定条件下的情况下，公司将每年进行现金利润分配，并以现金形式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。
    投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效初显、增势良好，叠加渠道精细化、多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。预计2024-2026年公司营业收入分别为24.02/29.40/34.91亿元，同比增长30.0%/22.4%/18.7%，归母净利润4.06/5.00/5.97亿元，同比增长23.2%/23.2%/19.4%，对应EPS分别为4.35/5.36/6.40元，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

Q1延续高增势能，看好全年业绩表现

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报。根据公告，2024Q1公司实现营业收入34.82亿元，同比增长39.80%，实现归母净利润6.64亿元，同比增长33.51%，实现扣非后归母净利润6.24亿元，同比增长37.76%。
    收入分析：第二曲线增势强劲，渠道拓展快速推进。分产品来看，2024Q1东鹏特饮实现收入31.0亿元，同比+30.11%，其中新品500ml金瓶销售持续提升，拉动收入快速增长；第二曲线电解质饮料、茶饮料等其他饮料实现收入3.77亿元，同比+257.01%，收入占比为10.84%，同比大幅提升6.6pct，其中东鹏补水啦和东鹏大咖合计收入占比为6.92%，贡献第二曲线主要增长。渠道方面，2024Q1公司经销/直营渠道收入30.6/3.4亿元，同比+36.02%/+73.47%，经销商数量达2912家（Q1增加136家，减少205家），环比23年年底减少69家。区域方面，公司持续精耕广东市场，同时开拓全球市场，2024Q1广东区域/全国区域/直营收入9.21/21.43/4.13亿元，同比+9.45%/+51.21%/+79.87%，其中华北区域增速最为领先，同比+95.40%，西南/华中区域同比+69.14%/+54.45%。未来公司将进一步完善销售网络的全国布局，加强渠道建设，保障市场供应，逐步向全国区域推广公司新产品，积极研发健康功效饮品，满足消费者多元化的消费需求。
    利润分析：冰柜投放加大，盈利能力小幅下降。2024Q1公司毛利率为42.77%，同比-0.76pct，预计源于低毛利率的其他饮料占比提升。费用端，2024Q1公司销售费用率为17.11%，同比+1.43pct，主要系公司加大冰柜投放所致，管理/研发费用率为2.95%/0.32%，同比-0.30pct/-0.10pct，财务费用率为-1.29%，同比-1.06pct，主要得益于定期存款利息收入增加，总体来看，2024Q1公司期间费用率为19.09%，同比-0.03pct，整体费用投放较为稳健。2024Q1公司净利率为19.07%，同比-0.90pct。伴随着后续全国渠道的拓展及新品持续放量，公司规模效应有望逐步放大，叠加物流费用管控、数智化运营等降本增效，盈利能力有望进一步提升。
    未来展望：2024年深化多品类、全渠道布局，营收、净利润增速目标均不低于20%。具体来看，产品端，聚焦瓶装特饮巩固领先地位，同时强化多元产品矩阵、布局新增长点，如东鹏补水啦打造多口味、多规格的产品矩阵，东鹏大咖以生椰拿铁、经典拿铁为主，同时储备新口味，VIVI鸡尾酒、鹏友上茶系列产品在现有的基础上推出新口味及新规格，抢占市场份额；渠道端，深化全渠道布局，优化区域结构，持续推进全国化发展战略；品牌端，东鹏特饮围绕“累了困了喝东鹏特饮”为核心，整合所有媒介形式聚焦宣导，同时借势重大综合性运动赛事提升民族品牌形象，东鹏补水啦拟邀请明星代言，并通过电视广告、综艺植入等扩大宣传促进销售；成本端，持续完善总成本控制策略，通过采用多样化的原材料采购策略、强化生产设备管理和物流费用管控等保持成本领先优势；运营端，加速数字化到数智化的升级改造，不断提高市场反应效率和公司运营效率。
    投资建议：公司能量饮料基本盘稳固，第二曲线持续发力，叠加品牌、渠道、规模等优势，有望顺利实现单一品类向多品类切换，逐步成为国内领先的综合型饮料企业。我们维持上次盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为143.33/175.91/211.71亿元，同比增长27.3%/22.7%/20.4%，归母净利润26.21/32.63/39.93亿元，同比增长28.5%/24.5%/22.4%，对应EPS分别为6.55/8.16/9.98元，维持“买入-B”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，市场需求疲软，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期等。

冲泡修复增长，即饮势能向好

香飘飘(603711)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入36.25亿元，同比增长15.90%，实现归母净利润2.80亿元，同比增长31.04%，实现扣非后归母净利润2.31亿元，同比增长32.76%；
    23Q4公司实现营业收入16.47亿元，同比增长3.06%，实现归母净利润2.77亿元，同比增长-4.20%，实现扣非后归母净利润2.71亿元，同比增长-2.37%；
    24Q1公司实现营业收入7.25亿元，同比增长6.76%，实现归母净利润0.25亿元，同比增长331.26%，实现扣非后归母净利润0.20亿元，同比增长382.57%。
    年报分析：即饮快速增长，营销费用投放增加，全年净利率小幅提升
    冲泡修复增长，即饮表现抢眼。2023年公司实现营收36.25亿元，同比+15.90%（Q1：+37.03%；Q2：+35.19%；Q3：+20.41%；Q4：+3.06%）。分业务来看，23年冲泡类产品收入26.86亿元，同比+9.37%，期间产品端推出如鲜手作燕麦奶茶、鲜咖主义手作燕麦拿铁咖啡两款创新健康化产品，试销期间获市场好评，公司进一步坚定产品健康化升级策略同时积极探索泛冲泡品类，营销端则通过新媒体精准投放、大媒介节目推广等方式强化品牌温暖形象、扩大品牌传播，渠道端亦坚持落实下沉策略，旺季提前布局，带动冲泡产品旺季销售快速起势；23年即饮类产品收入9.01亿元，同比+41.16%，核心产品Meco果汁茶持续丰富口味创新、积极探索泛零食场景，并精准捕捉礼品消费需求推出礼盒装获市场好评，兰芳园冻柠茶凭借正宗港式风味、0蔗糖快速起量，实现正式上市首年税前销售收入超2亿元，公司联合线上线下实行全方位品牌推广，同时成立了千人规模的独立即饮业务销售团队提高渠道服务能力，有望赋能终端销售持续实现较快增长。除此之外，公司经销商队伍不断优化，截止23年年末，公司经销商数量同比增加199家至1531家，其中新增经销商406家，汰换经销商207家，即饮专职经销商数量大幅提高。
    营销投放增加，全年净利率小幅提升。2023A/Q4公司毛利率为37.53%/43.89%，同比+3.73pct/+3.15pct，主要得益于原料采购成本下降和精益改造带来的效率提升。2023A/Q4销售费用率为23.73%/17.36%，同比+5.80pct/+6.79pct，主要源于公司增加广告费及市场推广费支出、组建即饮销售团队增加人力支出，管理费用率为6.28%/3.88%，同比-1.08pct/+0.04pct，全年维度有所下降。综合来看，2023A/Q4公司净利率为7.72%/16.80%，同比+0.88pct/-1.29pct，23Q4净利率下降主要系营销费用增加所致。
    一季报分析：冲泡稳健增长，即饮将启旺季，净利率显著改善
    冲泡稳健增长，即饮将启旺季。24Q1公司冲泡类产品收入4.85亿元，同比+5.46%，即饮类收入2.34亿元，同比+10.12%。目前冲泡已进入旺季尾声，预计渠道库存表现良性，伴随着产品健康化升级及渠道下沉，全年有望实现稳健增长。即饮业务即将进入夏季销售旺季，公司持续加强终端冰冻化建设、增加销售网点，围绕Meco杯装果茶与兰芳园冻柠茶全面发力，全年有望实现快速增长。
    费率管控良好，盈利能力同比提升。24Q1公司毛利率为33.64%，同比+2.62pct，或主要得益于规模效应增强带来的成本优化。费用端，24Q1公司销售费用率为24.01%，同比-2.81pct，预计受益于费用投放效率提升，管理/研发/财务费用率为7.65%/1.04%/-2.66%，同比-0.33pct/+0.06pct/-0.49pct，最终净利率为3.49%，同比+2.63pct，盈利能力显著改善。
    未来展望：冲泡创新升级，即饮贡献第二曲线。具体来看，冲泡业务，持续推进产品健康化升级和渠道下沉工作，加强如鲜手作燕麦卖茶的优化升级和市场探测；即饮业务，继续发力Meco杯装果茶与兰芳园冻柠茶两大产品，其中Meco杯装果茶将加强产品传播营销，渠道端聚焦头部城市，通过打造样板市场、构建盈利模式，拓展多元化渠道模型，同时挖掘礼品装家庭装消费机会赋能增长，兰芳园冻柠茶方面亦继续强化已有成果，并通过聚集重点城市及高校，打造样板市场、构建盈利模式，同时积极探索餐饮、零售等渠道，以期快速抢占市场，旺季期间公司将持续加强终端冰冻化建设、增加销售网点，提升冰冻化水平，除此之外，公司将继续开拓优化经销商，提升与即饮业务的适配度，从而助力产品动销。同时，公司也将积极梳理优化内部管理经营，赋能长期发展。
    投资建议：公司坚持双轮驱动战略，冲泡产品健康升级、稳健发展，即饮产品势能向好、蓄势待发，伴随着后续样板市场打造成功全国铺开、渠道多元化拓展以及营销推广力度加大等，即饮业绩弹性有望逐步释放，叠加新总经理上任持续加强内部精细化管理、提高运营效率，未来有望持续实现较好发展。预计2024-2026年公司营业收入分别为42.73/49.15/55.86亿元，同比增长17.9%/15.0%/13.7%，归母净利润3.46/4.35/5.05亿元，同比增长23.6%/25.7%/16.0%，对应EPS分别为0.84/1.06/1.23元，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，产品销售不及预期等。

高端性价比牵引，重回百亿可期

三只松鼠(300783)
    投资要点
    事件：三只松鼠发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入71.15亿元，同比增长-2.45%，实现归母净利润2.2亿元，同比增长69.85%，实现扣非后归母净利润1.02亿元，同比增长148.72%；
    23Q4公司实现营业收入25.32亿元，同比增长29.18%，实现归母净利润0.50亿元，同比增长39.73%，实现扣非后归母净利润0.16亿元，同比增长34.95%；24Q1公司实现营业收入36.46亿元，同比增长91.83%，实现归母净利润3.08亿元，同比增长60.80%，实现扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长92.84%。
    2024年总体目标——重回百亿，在全中做强。
    年报分析：高端性价比成效初显，毛利率下滑，费率优化提升盈利
    大单品线上领先，抖音渠道表现抢眼。2023年公司实现营收71.15亿元，同比-2.45%（Q1：-38.48%；Q2：-3.12%；Q3：+38.56%；Q4：+29.18%），高端性价比战略引领下，23H2业绩逆势快增，合计贡献增量超10亿元。分产品看，23年坚果营收38.1亿/同比-7.18%，烘焙10.9亿元/-4.28%，肉制品营6.0亿元/-13.86%，果干3.5亿元/+3.48%，综合10.9亿元/+24.92%，其他1.8亿元/+22.32%，坚果礼线上份额遥遥领先（年货节线上份额超35%），每日坚果、夏威夷果、辣卤礼包、鹌鹑蛋、鳕鱼肠等系列大单品位列抖音对应类目TOP1。分渠道，线上/线下收入49.5/21.6亿元，同比+3.40%/-13.63%，其中天猫系/京东系/抖音同比-12.22%/-30.53%/+118.51%，短视频电商贡献主要增量，线下分销/社区零食店/原有店型营收16.41/0.92/2.66亿元，线下分销同比增长约11.3%，其中日销品贡献超30%。
    毛利率同比下降，费用优化提升盈利。2023A/Q4公司毛利率为23.33%/20.77%，同比-3.41pct/-3.78pct，预计主要源于公司执行高端性价比战略降低终端售价所致，随着后续全链路优化降低成本，毛利率有望保持稳定。2023年公司销售费用率为17.39%，同比-3.62pct，主要源于推广费及平台服务费/职工薪酬/租赁费及折旧费的下降，管理费用率为3.20%，同比-0.69pct，主要源于职工薪酬、折旧及摊销减少。最终2023年净利率为3.09%，同比+1.32pct。
    一季报分析：变革成效延续，毛利率稳健，费率管控合理
    延续23年变革成效，收入利润双双高增。24Q1公司延续高端性价比战略，通过“一品一链”新供给体系在保证核心品类毛利率稳定的基础上使终端产品更具性价比，并在渠道端持续深化“抖+N”协同、加强分销业务布局，Q1实现短视频营收、占比大幅提高，带动全渠道销售增长，叠加年货节心智品类礼包全渠道热卖，最终取得24Q1营收同比+91.83%、归母净利润同比+60.80%的亮眼业绩。
    毛利率相对稳定，管理优化费率可控。24Q1公司毛利率为27.40%，同比-0.87pct，基本保持稳定。费用端，24Q1公司销售费用率为16.26%，同比+1.08pct，小幅增长主要源于渠道结构调整，短视频电商销售占比提升拉高整体费率；管理费用率为1.33%，同比-1.86pct，主要受益于高端性价比战略牵引下内外组织结构的优化升级，管理更加精益化；此外，24Q1其他收益+投资净收益合计占收入比例同比-2.09pct；最终净利率为8.46%，同比-1.63pct。高端性价比战略下，依托供应链全链路、全要素成本优化，毛利率有望保持稳定，叠加后续运营及组织管理效率的提升，公司费用有望逐步优化，盈利能力有望稳中有升。
    未来展望：2024年总体目标——重回百亿，在全中做强；坚守高端性价比，做强大单品、全渠道。具体来看，产品端，持续夯实坚果主品类，并聚焦优选一批零食大单品实现一品一链，总成本领先的同时做强一批大单品；渠道端，坚持“抖+N”协同为核心，通过短视频电商的内容属性不断打造大单品并赋能全渠道，在渠道建设上特别聚焦分销业务逐步推动日销品区域化深度分销的打造以及社区零食店在根据地市场的密度布局；组织端，做好品销合一，2024年实现组织全面再造提高运营效率；品牌端，做强子品牌小鹿蓝蓝，小鹿蓝蓝经过三年快速发展已成为一个年销超5亿规模且具有较强知名度的品牌，公司将以“儿童高端健康零食”的全新差异化定位开启核心大单品在全渠道矩阵的渗透，并有望开创一个全新品类。
    投资建议：公司坚持全品类全渠道建设，并以高端性价比战略牵引内外部变革，优化供应链打造低价优质大单品，叠加抖音等短视频电商赋能全渠道、线下分销深化助推增长，以及内部组织架构优化升级，业绩有望持续实现快速增长；中长期来看，子品牌小鹿蓝蓝借势差异化定位，有望成为第二增长引擎。预计2024-2026年公司营业收入分别为101.65/123.76/146.08亿元，同比增长42.9%/21.8%/18.0%，归母净利润3.33/4.67/6.07亿元，同比增长51.5%/40.4%/29.8%，对应EPS分别为0.83/1.17/1.51元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。
    风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期等。

股权激励坚定长期信心，外延并购有望强化内核+增厚业绩

亚信安全(688225)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，亚信安全发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%；2024Q1，公司实现营收2.88亿元，同比增长22.05%，实现归母净利润-1.46亿元。
    竞争加剧致毛利率波动，标准化产品收入3年cagr达23.7%。报告期内，受外部环境不确定性、行业下游客户需求趋缓等因素的影响，2023年亚信安全实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，综合毛利率为47.82%，较上年同期下降4.97个百分点，主要系解决方案类业务阶段性成本投入较高及云网虚拟化业务毛利下降所致；2023年公司实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%，主要系营业收入与毛利率同比小幅下降、研发费用增长较快、对外投资产生的公允价值变动收益同比降低所致。从产品分类来看，2023年公司的网络安全产品收入同比下降1.96%，网络安全服务业务收入同比增长20.46%，网络安全产品与网络安全服务基本保持平稳；云网虚拟化软件业务收入同比下降53.67%，因客户需求趋缓对公司营业收入表现产生一定影响。从业务形态分类来看，标准化产品、安全服务保持较快增长，2020年-2023年标准化产品收入复合增长率为23.7%，是公司营收增长、综合毛利率稳定的贡献主力，解决方案类收入阶段性放缓下降，公司产品业务结构进一步优化。
    网络安全领域持续领先，多领域技术实现自主知识产权。公司是中国网络安全软件领域的领跑者，在安全牛2023年发布的《第十版网络安全行业全景图》中公司入选其中的12大安全领域、60个细分领域，公司在安全牛第十版《中国网络安全企业100强》中，信创能力排名第二。报告期内，公司持续加大研发投入，重点推进“数据驱动，AI原生”战略，2023年公司研发费用为4.47亿元，同比增长38.54%，占营业收入27.78%。公司持续保持在云安全、身份安全、终端安全、安全管理、高级威胁治理、数据安全及工控安全等重要核心技术领域的投入，推动大模型在网络安全领域的技术创新和升级，在现代勒索攻击治理、XDRSaaS、大模型应用与安全管控、零信任、安全办公环境、安全数据中心等领域取得了自主知识产权的技术成果。
    拟现金收购亚信科技股权，业务协同+业绩增厚可期。根据公司2024年1月17日发布的公告称，公司拟通过全资子公司亚信津安、亚信成都与科海投资及后续引入的其他投资人（如有）共同出资设立境内SPV，并由境内SPV出资设立境外全资子公司作为收购主体以支付现金的方式购买交易对方持有的亚信科技19.236%或20.316%的股份，交易总对价为17.02亿港元或17.96亿港元。交易完成后，双方有望在电信运营商等多个关键信息基础设施行业实现协同发展，并在商机共享、交叉销售等方面开展合作，对上市公司业务拓展、提升持续经营能力具有积极作用。同时，本次交易完成后，亚信安全将成为亚信科技的控股股东，标的公司将纳入上市公司合并财务报表范围，2023年亚信科技实现扣非归母净利润7.51亿元，并购完成后有望增厚亚信安全业绩。
    AI有望释放云安全市场需求，股权激励坚定长期增长信心。从安全防御视角来看，AI大模型带来的安全产品形态的改变，产品能力与响应效率的提升将带来竞争格局的改善，同时，数据安全继续保持高热度，数据共享流通的安全成为焦点。随着AI和机器学习技术在云安全领域的应用更加深入，为了实现更高效的威胁检测与响应机制，云安全技术将向自动化方向演进，全面的云安全防护方案将成为主流。因此，云安全仍将是未来企业安全与风险管理支出中增长最快的领域之一，公司有望直接受益。4月27日，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向216名激励对象授予限制性股票总量1220万股，约占公告日总股本的3.05%，同时，公司制定了业绩考核目标作为归属条件之一，激励计划以2023年营收为基数24-26年3个会计年度营收的复合增速分别为目标值20%、触发值15%，彰显公司长期发展信心。
    投资建议：公司是中国网络安全软件领域的领跑者，作为“懂网、懂云”的安全公司，致力于护航产业互联网，成为在5G云网时代，守护云、网、边、端的安全智能平台企业。我们预测公司2024-2026年收入19.50/23.46/27.99亿元，同比增长21.3%/20.3%/19.3%，归母净利润分别为0.26/1.02/1.84亿元，同比增长108.8%/297.7%/80.6%，对应EPS为0.06/0.25/0.46元，PE为226.7/57.0/31.6，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等；业务并购不及预期。

23年顺利完成目标，24Q1开局表现靓丽

古井贡酒(000596)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入202.54亿元，同比+21.18%，实现归母净利润45.89亿元，同比+46.01%，实现扣非归母净利润44.95亿元，同比+46.59%。单季度来看，23Q4公司实现营业收入43.01亿元，同比+8.92%，实现归母净利润7.77亿元，同比+49.20%，实现扣非归母净利润7.52亿元，同比+53.98%。
    24Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%，实现归母净利润20.66亿元，同比+31.61%，实现扣非归母净利润20.50亿元，同比+32.67%。
    2024年目标：公司计划实现营业收入244.50亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50亿元，同比增长25.55%。
    报表分析：23年年报表现较好，24Q1合同负债环比提升。23年现金回款207.97亿元，同比+19.88%，低于营收增速(+21.18%)，销售收现率103%，其中23Q4现金回款34.47亿元，同比+2.71%，低于营收增速（+8.92%）；23年合同负债为14.01亿元，同比+5.74亿元/环比-19.14亿元。24Q1现金收现约83.67亿元，同比+7.88%，低于营收增速（25.85%），销售收现率101%。合同负债约46.17亿元，同比-1.28亿元/环比+32.16亿元。
    投资要点
    收入分析：年份原浆系列维持高增，量价齐升带动业绩增长。23年公司实现营收202.54亿元，同比+21.18%（Q1：+24.83%、Q2：+26.78%、Q3：+23.39%、Q4：+8.92%）。量价拆分来看，公司23年白酒销量、吨价分别同比增长3.16%、17.75%。
    1）产品上，年份原浆系列维持高增。2023年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列分别实现营收154.17亿元、20.16亿元、22.06亿元，同比分别+27.3%、+7.6%、+0.9%，我们预计主要系古8、古20持续放量增长、古16在宴席渠道迎来爆发式增长。量价拆分来看，公司年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列销量分别同比增速分别为+20.6%、-3.83%、-19.37%；对应吨价同比增速分别为+5.57%、+11.84%、+25.11%。
    2）区域上，省内省外增势强劲。2023年公司华北、华中、华南、国际分别实现营收18.43亿元、171.07亿元、12.83亿元、0.21亿元，同比分别+39.01%、+19.17%、+26.89%、-3.74%。国内国外持续招商，截止2023年年底，公司华北、华中、华南、国际经销商数量分别为1224、2803、593、21家，分别净增长92、82、63、5家，销售人员数量达3744人，同比增长662人。
    利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。2023年公司实现归母净利润45.89亿元，同比增长46.01%（其中Q1：+42.87%；Q2：+47.52%；Q3：+46.78%；Q4：+49.20%）。
    1）23年公司毛利率为79.07%，同比提升1.9pct，毛利率提升主要系产品结构升级带动吨价提升所致。
    2）23年公司期间费用率为33.1%，同比下降0.8pct。其中销售费用率为26.8%，同比下降1.1pct；管理费用率为6.7%，同比下降0.2pct。综合来看，23年公司净利率为23.34%，同比提升3.88pct，单Q4净利率为18.96%，同比提升5.21pct。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%。24Q1公司毛利率为80.3%，同比提升0.7pct。24Q1公司销售、管理费用率分别为27.18%、4.79%，分别同比-1.7pct、-0.7pct。综合来看，24Q1公司净利率为25.7%，同比提升1.4pct。24Q1合同负债约46.17亿元，同比-1.28亿元/环比+32.16亿元。
    24年展望：24Q1开局表现靓丽，争先进位“冲向300亿”：
    1）产品方面，春节受益于返乡热潮，100-300元大众价格带持续放量，古5动销表现亮眼，随着宴席场景回暖，古8、古16有望持续放量，Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%，顺利完成开门红；
    2）市场营销方面，公司坚定不移推进“战略5.0、运营五星级”方略，坚持高举高打，锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，优化产品结构和客户结构；统筹推进国内国际两大市场，国内加速推进全国化进程，做强省内市场，提速省外市场，做精重点市场；继续坚持以古20为战略支点扩大次高端消费群体；
    3）24年目标：公司计划实现营业收入244.50亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50亿元，同比增长25.55%。
    投资建议：公司23年顺利跨越双百亿目标后，将目标提升至300亿元。中长期来看，我们认为公司有望充分受益于安徽省内次高端价格产品延续较快增速以及省外市场持续扩容。综合来看，我们预计24-26年分别实现营收245.90、294.34、346.09亿元，同比增长21.4%、19.7%、17.6%，归母净利润58.51、73.18、89.70亿元，同比增长27.5%、25.1%、22.6%，对应EPS分别为11.07、13.84、16.97元、股，对应PE分别为25、20、16x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓风险；行业竞争加剧等。

中标C929大额订单，商业卫星+无人机有望释放成长弹性

航天环宇(688523)
    投资要点
    事件：2024年4月30日，航天环宇发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入4.56亿元，同比增长13.65%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长9.63%；2024Q1，公司实现营业收入0.44亿元，同比增长71.79%，实现归母净利润405.29万元，同比减少27.27%。
    2023年业绩稳健增长，2024Q1营收实现大幅提升。2023年航天环宇实现营业收入4.56亿元，同比增长13.65%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长9.63%，营收利润保持稳健增长，主营业务毛利率51.19%，同比降低8.47pct。2023年公司持续加大科技创新投入，报告期内研发投入达0.48亿元，同比增长6.55%，取得了多项成果，太赫兹高增益天线、天基天线、缝隙阵天线、星体结构等完成工艺技术攻关和生产交付，多型无人机复材机身、机翼、进气道等完成成型制造技术攻关和工艺鉴定并转入量产，多个无人机进气道成型工艺装备、机翼壁板成型工艺装备、多联发动机叶片模具等任务成功交付，在轻量折叠反射面研制技术、超宽带馈源阵设计技术、“动中测”跟踪控制技术、机动型测运控站研制集成等方面取得了显著突破，多个高精度紧缩场反射面项目成功交付并投入使用。2024Q1，公司实现营业收入0.44亿元，同比增长71.79%，营收实现大幅提升，主要系航空工艺装备收入增加。
    商业航天+低空经济持续催化，全面推进产业化能力建设。随着商业航天、低空经济等现代化新兴产业被列为我国重点发展方向，公司紧跟国家政策指引积极拓展产品应用及业务板块，创造公司产值利润新增长点。报告期内，公司积极配置无人机配套生产能力，子公司自贡环宇积极参与无人机产业链配套需求，加快航空产品产能建设，本报告期内自贡132亩无人机产业园项目完成开工奠基并顺利开展施工建设工作，园区预计将于2024年上半年部分投产。商业低轨卫星方面，公司成功完成超宽带车载侦收天线、集装箱测控数传天线、商业低轨卫星互联网测控与馈电天线、大型紧缩场反射面等项目的研制与交付，依托上市募集资金加快卫星通信、测控与测试装备产业化项目建设进度，环宇航空产业园在卫星通信及测控测试装备板块、复合材料产品板块的产业化能力提升已初见成效。
    与上飞合资成立专业公司，成功中标C929大飞机订单。公司主要面向中航工业、中国商飞、中国航发、航天科工、航天科技等下属单位，承担金属及复合材料零部件成型工艺装备、装配型架、复合材料零件自动化生产线、部段和整机装配生产线、非标装备等产品的研制、维修及服务。公司根据实际研发生产需要，设立了宇航、通信、复材三大事业部，与上飞公司合资成立了专业从事航空工艺装备业务的公司，形成了充分联动的高效内部产业链。报告期内，公司主要完成了C919自动定位及移动定位系统、C929机翼壁板成型工装、进气道夹具、装配型架及各型飞机、无人机机身结构成型工装等产品。根据2024年4月3日公司发布的公告称，公司在“上海飞机制造有限公司C929项目复材工装框架协议项目”中的投标已成交，成交金额为不超过1.75亿元，本项目作为C929宽体客机研制的重要组成部分，公司顺利完成项目后，预计将对公司经营业绩产生积极的影响。
    投资建议：公司专注宇航产品、航空航天工艺装备、航空产品、卫星通信及测控测试设备等的研发制造，依托多年参与国家重大工程以及军工产品的设计开发和制造经验积累，公司已掌握多项达到国内领先水平的核心技术。考虑到行业部分需求波动，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入6.36/8.70/11.55亿元（2024-2025年预测前值为9.66/14.65亿元），同比增长39.4%/36.9%/32.7%，归母净利润分别为1.87/2.53/3.39亿元（2024-2025年预测前值为2.79/4.20亿元），同比增长38.8%/35.4%/34.1%，对应EPS0.46/0.62/0.83元，PE45.68/33.73/25.15，维持“增持-B”评级。
    风险提示：特种订单复苏不及预期、卫星互联网建设不及预期、新产品研发进度不及预期，募投项目建设不及预期。

ODM龙头强者更强，高性能计算成长动能充沛

华勤技术(603296)
    国产ODM龙头，布局稳健、强者更强：公司成立于2005年，经过18年的探索和发展，华勤技术从成立之初的以研发设计为主的IDH业务模式逐步发展到目前集研发设计与生产制造为一体的ODM业务模式，并由手机单一产品逐步发展为以智能手机为主，笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴、AIoT产品及服务器共生发展的多品类智能硬件平台。市场研究机构CounterpointResearch发布了2023年度全球智能手机IDH/ODM厂商出货量市场份额报告，显示华勤技术以27.8%的市场份额位居第一，紧随其后的则是龙旗、闻泰、天珑、Mobiwire。2015年至2019年，华勤技术逐渐进入快速发展期，依靠在智能手机、平板电脑等智能硬件领域积累的研发经验、制造经验和客户口碑，公司产品线逐渐丰富，逐渐完善了多品类ODM业务模式。目前，公司已经形成了智能手机为主，笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴、AIoT产品及服务器全面发展的多品类产品结构，发展为国际领先的多品类智能硬件ODM厂商。未来公司将以智能手机为核心深度赋能各品类智能硬件产品，充分利用和发挥公司在智能手机等业务领域中积累的强大的研发能力、制造能力、供应链能力、质量管控能力和成本优势、规模优势等，致力于打造2+N+3（“智能手机+笔记本电脑”+“消费类电子产品”+“企业级数据中心产品+汽车电子产品+软件”）的产品结构。
    PC、服务器等业务持续发力，新一轮成长曲线确立：由于笔记本电脑行业技术发展与方案设计较为成熟，产业链分工明确、完整，更新迭代的幅度较小。根据Counterpoint数据，2021年约91%的笔记本电脑是由ODM/EMS厂商生产。公司从2015年战略布局笔记本电脑市场，将智能手机等产品的轻薄化技术、窄边框设计、功耗设计与金属工艺等应用到笔记本电脑，在笔记本电脑业务领域，获得笔记本电脑头部品牌的认可。根据IDC发布的“全球笔记本电脑组装产业出货量研究报告”显示，2023年Q1全球笔记本电脑代工仍以广达、仁宝、联宝等中国台湾厂商为主，广达持续领先其他竞争者，占据了全球笔记本电脑代工市场29.3%的市场份额，仁宝出货量排名全球第二，市占率约20.8%，联宝位居第三位，市场份额为11.3%，紧随其后的则是纬创（10.7%）与英业达（8.2%）。公司与联想、宏基、华硕、小米等多品牌形成了深入合作，伴随着公司募投项目逐步落地带来的产能释放，公司PC业务仍具备较大的扩展空间。服务器方面，公司从2017年开始战略布局服务器ODM市场，经过数年潜心研发和技术积淀，公司在服务器ODM领域形成了较强的研发能力和生产制造水平。2024年1月份，率先发布NVIDIAL20GPU太行系列AI服务器，目前一季度已经量产出货最新的NVL20GPUAI服务器产品，NVH20GPU平台产品也在完成互联网客户的适配和集群的灰度测试，正在导入中，二季度可形成批量出货。我们认为，公司笔电、服务器等多业务将持续发力，新一轮成长曲线已经确立。
    投资建议：考虑到公司行业龙头地位及下游如数据中心等业务高景气度，我们将公司2024年、2025年营收预测由之前的979.53亿元、1157.33亿元分别上调至1014.35亿元、1163.52亿元，预计2026年公司实现营收1304.58亿元，将2024年、2025年归母净利润由之前的28.06亿元、35.59亿元分别上调至30.05亿元、36.04亿元，预计2026年归母净利润为42.01亿元，对应的PE分别为17.8倍、14.8倍、12.7倍，维持买入-A评级。
    风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期

新能源装备综合经营，业务多点开花

明阳智能(601615)
    投资要点
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入278.59亿元，同比下滑9.39%，归母净利润3.72亿元，同比下滑89.19%，扣非后归母净利润为2.06亿元，同比下滑93.36%。2024Q1，公司实现营业收入50.75亿元，同比增长84.6%，归母净利润3.04亿元，扣非后归母净利润为2.91亿元。
    海陆并进，引领风电新技术。公司是国内风电整机龙头企业，产品种类丰富，包括单机功率覆盖1.5-11MW系列陆上型风机和单机功率覆盖5.5-22MW系列海上型风机。2023年，公司实现风机对外销售9.69GW，同比增长32.66%；对应实现风机及相关配件销售235.17亿元，同比增长3.11%；风机及相关配件销售毛利率6.35%，同比降低11.42个百分点。公司是国内风机大型化的引领者，明阳智能MySE18.X-20MW海上风机因其卓越的性能和技术创新，获评“全球最佳海上风电机组”金奖。该风电机组是目前全球已下线单机容量最大、风轮直径最大的海上机组，并得到国家能源局的认可，成功入选《2023年度能源行业十大科技创新成果》。公司海上风机装机容量保持行业领先，根据WoodMackenzie统计，2023年公司以1.8GW的订单量位列年度海上风电新签订单量之首。
    发电项目运营和滚动开发，增厚公司盈利水平。2023年报，公司在运营的新能源电站装机容量2.56GW，同比增长70.47%；在建装机容量3.30GW，同比下降3.49%。新能源电站共实现发电量40.16亿千瓦时，同比增长40.46%，电站运营收入14.99亿元，同比增长12.24%；毛利率为63.00%，同比增加3.12pct，在运营电站平均发电小时数1,568小时。同时，公司电站滚动开发实现营业收入20.8亿元，毛利率30.97%，同比增加8.83pct，盈利能力远高于整机，该业务极大增厚公司利润。发行基础设施公募REITs是公司实现新能源电站“滚动开发”的重要模式，通过产业与资本双轮驱动，提升公司资产运营模式及商业模式，进一步打造全球领先的智慧能源产业集团，实现能源绿色、普惠和智慧化。
    立足风能，积极推进光储氢发展。报告期内，公司以智慧能源应用场景创造牵引需求，推动新能源技术高端化、产业生态化、应用场景化，探索以新能源为主体的新型电力系统应用场景和实现路径，形成新能源整体解决方案。通过持续加大对光伏产业、储能产业和氢能产业的投入，以实现平衡可再生能源的间歇性和不稳定性，从而提高能源整体利用效率和电网的稳定性。随着公司风光储氢一体化布局的持续完善，通过技术和商业模式的创新，结合风光储氢整体电站的设计理念和实施能力，实现风光储氢协同效应，逐步达成风光两翼一体化布局的产业集团宏伟蓝图。
    投资建议：公司是国内风电龙头企业，海陆并进，引领行业发展，电站滚动开发模式增厚公司利润，公司还同步开发了光储氢系列产品打造了新的潜在增长极，我们预测公司2024-26年的归母净利润分别为24.12、31.08和37.98亿元，对应EPS为1.06、1.37和1.67元，PE为9、7、6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1、行业装机低于预期。2、新品研发低于预期。3、行业竞争加剧。

深度报告：走进“芯”时代系列深度之七十八“韦尔股份”-CIS技术全球领先，穿越周期再启航

韦尔股份(603501)
    核心观点
    CIS技术全球领先，穿越周期开启新一轮增长曲线：公司智能手机CIS在低功耗宽动态降噪等指标上全球领先，研发投入深耕技术积累，高筑产品核心竞争力，助力公司穿越周期，重回增长。继公司2019年发布48M拳头产品、2020年上半年再发布64M重磅级产品突破中低端手机后置主摄，23Q3公司50MP系列新品实现量产交付，再突破4000元以上机型后置主摄，至此公司完成了全系列机型后置主摄产品布局，2023年手机CIS中超60%为50MP及以上产品。回顾过去重磅级产品突破后公司的季度业绩弹性，我们认为50MP系列芯片（包括OV50H-高端旗舰后置主摄/OV50K-LOFIC技术全球领先/OV50D等）放量以及手机副摄等后置配置逐渐升级至50MP将助力公司穿越周期重回增长赛道。在汽车CIS领域，继续保持行业领先，8M像素渗透率逐年提升，依托国产新能源汽车在全球市场的遥遥领先地位有望继续实现较高的增速。
    CIS行业库存回归常态，公司24Q1盈利能力显著提升：根据三星近期业绩说明会以及我们行业研究，CIS经历过去1年多的低毛利降价去库，行业库存已基本回归常态，公司过去一段时间内积极去库存，存货回归非常健康水位，供给侧有海力士退出低端市场，高端市场产能受HBM一定挤压，供给侧格局逐渐优化，需求端则逐渐缓和，多数产品价格也开始底部回升，24Q1公司实现归母净利润5.58亿元，销售毛利率为27.89%环比去年Q4提升4.91个百分点，我们认为依托公司产品与技术持续的领先性，有望助力公司延续24Q1盈利能力的增长态势。
    触控显示业务逐渐好转，模拟产品线日益丰富：公司在触控显示（TDDI）领域实现了产品全覆盖，同时布局车载TDDI产品。在OLED领域，公司与全中国领先的面板制造商密切合作，成功开发出适用于智能手机的OLED DDIC；随着国内OLED产线逐渐投产，公司OLED DDIC有望迎来更多导入机会。通过原TED产品在品牌客户持续量产和新产品导入，公司有望在客户笔电显示项目中获得更多量产机会。公司电源管理芯片产品组合已覆盖消费电子产品和物联网的多种应用，同时收购芯力特新增车用模拟IC产品线。随着模拟产品布局持续丰富，公司系统级解决方案日趋成熟，产品竞争力进一步提升。
    盈利预测与投资建议：我们维持之前业绩预测。预计2024-2026年，公司营收分别为280.84/327.17/380.50亿元，增速分别为33.6%/16.5%/16.3%，归母净利润分别为33.08/45.19/58.50亿元，增速分别为495.4%/36.6%/29.5%；PE分别为37.9/27.7/21.4。韦尔股份坚持“3+N”产品布局战略，在CIS产品矩阵实现了中高端全系列覆盖，多种核心技术持续精进，提供超高质成像，高筑产品核心竞争力；随着国内OLED面板产能逐步释放，触控与显示业务有望贡献业绩增长新动力；模拟业务产品布局持续丰富，提供系统级解决方案。持续推荐，维持“买入-A”评级。
    风险提示：行业与市场波动风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争风险，报告引用资料存在信息滞后风险。

24Q1开局表现靓丽，产品升级结构延续

迎驾贡酒(603198)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入67.20亿元，同比+22.07%，实现归母净利润22.88亿元，同比+34.17%，实现扣非归母净利润22.33亿元，同比+35.97%。单季度来看，23Q4公司实现营业收入19.16亿元，同比+18.80%，实现归母净利润6.33亿元，同比+26.03%，实现扣非归母净利润6.22亿元，同比+32.41%。
    24Q1公司实现营收23.25亿元，同比+21.33%，实现归母净利润9.13亿元，同比+30.43%，实现扣非归母净利润9.01亿元，同比+32.70%。
    2024年目标：实现经营业绩双位数增长。
    报表分析：23年年报表现较好，24Q1合同负债环比略有提升。23年现金回款76.27亿元，同比+17.69%，低于营收增速(+22.07%)，销售收现率113%，其中23Q4现金回款24.49亿元，同比+4.94%，低于营收增速（+18.80%）；23年合同负债为7.33亿元，同比+0.72亿元/环比+2.27亿元。24Q1现金收现约23.19亿元，同比+19.17%，低于营收增速（21.33%），销售收现率99.8%。合同负债约5.15亿元，同比+0.14亿元/环比-2.18亿元。
    投资要点
    收入分析：洞藏系列维持高增，产品结构升级延续。23年公司实现营收67.20亿元，同比+22.07%（Q1：+21.11%、Q2：+29.48%、Q3：+21.89%、Q4：+18.80%）。1）产品上，结构升级延续。2023年公司中高档白酒（洞藏系列、金星系列、银星系列等）、普通酒（百年迎驾贡系列、糟坊系列等）分别实现营收50.22亿元、13.8亿元，同比分别+27.84%、+8.68%。中高档白酒实现较快增速，我们认为主要系洞9、洞16实现快速放量。结构上看，产品持续升级，中高端白酒占比进一步提升，占比同比提升2.87pct至78.45%。量价拆分来看，公司中高档白酒、普通酒销量同比增速分别为+20.51%、+12%；对应吨价同比增速分别为+6.09%、-2.96%。
    2）区域上，省内增势强劲。2023年公司省内、省外分别实现营收45.17、18.84亿元，同比分别+31.51%、+6.9%。公司持续巩固安徽省内核心市场，23年省内收入占比进一步提升，占比同比提升4.48%至70.57%。截止2023年年底，公司省内、省外经销商数量分别为732、653家，分别净增长43、8家。
    3）渠道上，2023年经销、直销（含团购）分别实现营收60.7、3.3亿元，同比分别+24%、+8%。
    利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。2023年公司实现归母净利润22.88亿元，同比增长34.17%（其中Q1：+26.55%；Q2：+60.94%；Q3：+39.48%；Q4：+26.03%）。
    1）23年公司毛利率为71.4%，同比提升3.4pct，其中Q4毛利率为70.71%，同比提升3.99pct，我们认为主要系产品结构升级。
    2）23年公司期间费用率为12.79%，同比下降0.93pct。其中销售费用率为8.7%，同比下降0.5pct；管理费用率为3.1%，同比下降0.4pct。综合来看，23年公司净利率为34.12%，同比提升3.09pct，单Q4净利率为33.03%，同比提升2.08pct。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收23.25亿元，同比+21.33%，其中中高档白酒、普通白酒分别实现营收18.81、3.57亿元，同比分别+24.3%、+11.9%。24Q1完成开门红，我们认为主要系春节期间返乡潮下宴席景气度较高带动。省内、省外分别实现营收17.7、4.7亿元，同比分别+30.2%、-1.0%。截止24Q1，公司省内、省外经销商数量分别为750、640家，分别净增长18、-13家。24Q1公司毛利率为75.1%，同比提升3.9pct，我们认为主要系公司对洞藏6和9进行提价2元，以及洞藏系列放量驱动产品结构升级。24Q1公司销售、管理、研发费用率分别为6.72%、2.34%、0.77%，分别同比+0.31pct、-0.26pct、-0.18pct。综合来看，24Q1公司净利率为39.41%，同比提升2.7pct。
    24年展望：蓄势跃升攻坚之年，加速迈进百亿征程：
    1）产品方面，公司持续优化产品结构，打造大单品矩阵，主推洞20、大师版，主销洞6、洞9、洞16，进一步扩大洞藏系列市场份额，不断优化洞藏系列内部产品结构；
    2）渠道方面，公司在省内持续强化渠道管理，聚焦“双核”工程践行见效，围绕核心渠道、核心场景，推动渠道结构进一步改善，提高核心终端、核心消费者的质量和梳理；
    3）数字化变革，推进生产制造的数字化转型，持续提升设备自动化和数字化管理水平。优化数字化营销平台、运营平台，提升数字化营销服务能力；
    4）24年目标：推进大单品培育和智慧工厂建设，实现经营业绩双位数增长。
    投资建议：短期来看，春节期间迎驾贡酒省内市场动销表现亮眼，为全年增长奠定良好基础。中期来看，受益于消费升级，安徽省内100-300元价格带持续扩容，在高渠道利润支持下，省内洞6/洞9放量确定性强，终端网点数和弱势市场份额有望加速突破，25年营收破百亿可以期待。长期来看，公司持续推进洞16/洞20培育，未来有望接棒成长，贡献更多增量；而省外市场公司布局多年，已经通过金银星等中低档产品完成市场培育，目前正顺势导入洞藏系列，未来有望打造第二增长极。综合来看，我们预计24-26年分别实现营收82.44/100.07/117.26亿元，同比增长22.7%/21.4%/17.2%，归母净利润28.89/35.84/43.09亿元，同比增长26.3%/24.0%/20.2%，对应EPS分别为3.61/4.48/5.39元/股，对应PE分别为20/16/13x，考虑到公司24Q1开局表现靓丽，以及目前公司PE-ttm处于2016年1月（价值发现）以来的36%分位水平，因此将公司的评级由之前的“增持-A”上调至“买入-B”建议。
    风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓程风险；行业竞争加剧等。

业绩高增，海上新能源核心竞争力突出

明阳电气(301291)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，23年实现营业收入49.48亿元，同比+52.91%；归母净利润4.98亿元，同比+87.67%，扣非归母净利润4.90亿元，同比+90.82%。24Q1实现收入10.34亿元，同比+46.35%，归母净利润0.90亿元，同比+104.30%，扣非归母净利润0.89亿元，同比+104.57%。
    新能源领域实现翻倍增长，海上新能源核心竞争力突出。分产品来看，公司主要产品包括箱式变电站、成套开关设备和变压器。其中箱式变电站产品的国内市场份额名列前茅，2023年实现收入34.58亿元，同比+75.3%，占营业收入比重69.9%。分行业来看，光伏行业线实现收入20.74亿元，同比+83%；风电行业线实现收入13.76亿元，同比+22%；储能行业线实现收入6.68亿元，同比+237%。相较于去年同期，光伏行业线销售收入占比从35%提升到42%，储能行业线销售收入占比从6%提升到13%，为报告期内公司业绩提供了强力的支撑和保障。同时，公司海上新能源核心竞争力不断增强：自主研发的海上风电升压系统产品打破了外资品牌的垄断，且实现环保型植物油变压器在海上风电的首次应用；2023年10月，公司成功中标国华HG14海上光伏1000MW项目，系全球首个进入实施阶段的GW级大容量海上光伏项目。
    盈利能力提升，海外布局加码。23年公司销售毛利率和销售净利率分别为22.69%/10.06%，同比分别+1.52pct/+1.86pct。其中新能源领域毛利率为22.73%，同比+1.52%。24Q1公司销售毛利率和销售净利率分别为23.07%/8.68%，同比分别+3.03pct/+2.40pct，盈利能力有着显著提升。报告期内，公司积极参与国际市场，将海外作为重点开拓市场，通过与国内知名新能源头部企业合作，快速扩大公司在国际市场知名度。同时获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL认证等一系列国内外权威机构认证，为公司全球化布局奠定了坚实基础。公司研发的光伏一体机产品应用在海外40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美市场。2023年公司变压器实现收入6.88亿元，同比+54.64%。随着新能源装机以及电网建设、升级改造使得变压器需求快速增长，产能错配导致海外变压器供需两端出现失衡，变压器出海景气上行。随着公司海外市场的逐步拓展，变压器业务有望实现进一步增长。
    研发投入加大，超前布局高电压大容量产品。报告期内，公司实现研发费用1.61亿元，同比+53.81%。在具有先发优势的海上领域，公司研发出66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备，适配风机容量上升到8-12MW。汇集侧升压从35kV上升到66kV。在光伏与储能领域，公司研发的一体化装置，具有优异的智能化水平和可靠性，光伏一体机单机容量可达6.8MW，储能一体机单机容量可达6MW，可以实现光伏/储能等应用场景全覆盖。公司研发出的66kV升压变压器、气体绝缘开关设备，已实现了批量应用，产品结构从中低压范畴延伸到高压范畴，110/220kV等高电压主变产品、110kV电压等级的GIS已实现小批量出货，252kV电压等级的GIS也开始投放市场。2024年1月，公司完成广东博瑞天成能源技术有限公司的收购，促进了公司形成新的业务模式，加快新能源升压站业务的推进。高电压大容量产品有望成为公司的第二增长能级。
    投资建议：公司作为领先的新能源领域智能化配电设备提供商，聚焦于智能化输配电装备的研发与制造，抓住向数据中心、智能电网及特定领域延伸的历史性机会，已基本完成从传统能源向新能源市场转型，市场占有率不断提升，在海上新能源领域具备竞争优势，看好公司未来的发展前景，预计2024-2026年归母净利润分别为6.51、8.04和10.41亿元，对应EPS2.09、2.58和3.33元/股，对应PE18、15和11倍，维持“买入-A”的投资评级。
    风险提示：1、电网投资不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、市场竞争加剧，市场份额提升不及预期。

Q1业绩超预期，持续推进“双翼”战略落地

清溢光电(688138)
    事件点评：公司发布2023年年度报告，报告期内，公司实现营业收入92,416.22万元，较上年同期增长21.26%；实现利润总额15,065.15万元，较上年同期增长49.94%；实现归属于母公司所有者的净利润13,386.72万元，较上年同期增长35.18%。公司发布2024年第一季度报告，报告期内，公司实现营收2.72亿元，同比增长48.54%，实现归属于上市公司股东的净利润4,959.08万元，同比增长155.22%。
    产销规模继续爬升，业绩超预期：公司主要从事掩膜版的研发、设计、生产和销售业务，是国内成立最早、规模最大的掩膜版生产企业之一。公司生产的掩膜版产品根据基板材质的不同主要可分为石英掩膜版、苏打掩膜版和其他（包含凸版、菲林）。产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业，是下游行业产品制程中的关键工具。根据公司2023年年报显示，2023年公司实现营业收入92,416.22万元，较上年同期增长21.26%，其中石英产品销售收入84,359.72万元，在不同基板材质中占比最大。从下游不同应用行业来看，2023年公司平板显示行业实现营收73,065.57万元，半导体芯片行业实现销售收入14,424.47万元，其他行业实现销售收入4,065.04万元，平板显示行业占比相对较高，半导体芯片行业2023年销售收入同比增长41.04%，增速远超其他细分行业，占比在快速提升。从工厂经营情况来看，2023年公司深圳清溢产能利用率保持稳定，2023年营收同比增长3.09%；2023年公司子公司合肥清溢推出6代AMOLED、MicroLED掩膜版，获得客户的认证并逐步量产，另外，新引进的平板显示掩膜版光刻机在2023年第三季度末进厂，预计2024年投产后将进一步提升合肥清溢的综合产能和技术能力，合肥清溢其营业收入较2022年同期增长30.30%；2023年4月，公司将半导体芯片掩膜版业务逐步划转至深圳清溢微运营，2023年上半年，深圳清溢微引进的清洗设备和AOI投产，且新引入光刻机在第三季度投产，进一步提升半导体芯片掩膜版的产能，2023年下半年，深圳清溢微加快了芯片工艺平台建设进度，新产品逐步上量，改善了盈利水平。整体来看，公司产销规模爬升推动了业绩超预期。
    持续推进“双翼”战略，国产替代空间巨大：平板显示方面，根据Omdia2023年9月统计分析，预计2024年全球有24条8.5代以上高世代线，其中8.5/8.6代合计有19条，中国大陆AMOLED/LTPS制造商仍在继续扩大投资，到2024年，中国大陆预计有23条中精度及高精度AMOLED/LTPS/a-Si。未来，中国大陆面板厂商仍将加速高世代或AMOLED/LTPS产线的投资。中国大陆平板显示行业对掩膜版产品尤其是高世代、高精度掩膜版产品的需求将持续增长。根据Omdia分析，预计2027年全球8.6代及以下平板显示行业掩膜版销售收入为1,293亿日元，占全球平板显示行业掩膜版销售额的比例为93.5%，8.6代及以下平板显示行业掩膜版需求保持稳定增长。半导体方面，SEMI2024年《世界晶圆厂预测》报告，全球半导体每月晶圆（WPM）产能在2023年增长5.5%至2,960万片后，预计2024年将增长6.4%，首次突破每月3,000万片大关（以200mm当量计算）。2022年至2024年，全球半导体行业计划新建82座晶圆厂投产，其中2023年投产11个项目，2024年投产42个项目，晶圆尺寸从300mm到100mm不等。其中，中国在全球半导体产量中的份额预计将增加。预计中国芯片制造商将在2024年启动18个项目，2023年产能同比增长12%至760万片/月，2024年产能同比增长13%至860万片/月。根据SEMI在2023年的分析报告，掩膜版是晶圆厂用半导体材料的第三大市场，销售额预计2023年达到53亿美元，同比下降3.6%，2024年恢复到55亿美元。受益于中国大陆半导体芯片制造的快速发展，中国大陆半导体芯片掩膜版市场规模出现快速增长的趋势。从整体市场需求总量和发展趋势来看，公司面对的是不断扩容的市场和中国大陆产业链的崛起，而从公司目前营收体量来看仍然具备较大的发展空间，预计伴随着公司佛山产能的逐步释放，公司预计将迎来新一轮成长。
    投资建议：我们预测2024-2026年公司分别实现营收11.59亿元、14.32亿元、17.67亿元，同比增速分别为25.4%、23.6%、23.4%，考虑到公司产销规模爬升带来盈利能力提升，将2024年、2025年归母净利润由1.79亿元、2.30亿元分别上调至1.93亿元、2.53亿元，预计2026年公司实现归母净利润3.39亿元，对应PE分别为27.9倍、21.3倍、15.9倍，考虑到公司所处市场空间较大，公司持续推动产品升级，未来定增落地产能释放预计有望带来新一轮业绩成长。另外，从估值角度来看，过往三年公司PE（TTM）均值为69.91倍，目前公司PE低于均值，因此将公司评级上调为买入-A建议。
    风险提示：下游需求不景气、行业竞争加剧、产品升级不及预期、定增推进不及预期

平台型公司规模效应凸显，长期增长动力强劲

北方华创(002371)
    投资要点
    公司各工艺装备市场份额逐步攀升，营收规模持续扩大规模效应逐步显现。2023年公司持续加大研发投入，产品质量稳步提高，营业收入达220.79亿元，创公司业绩历史新高。2023年归母净利润为38.99亿元，同比增长65.73%，主要原因为：公司持续增强产品竞争力，收入规模大幅增加，公司2023年新签订单超过300亿元。合同、订单数量同比大幅增加的同时，降本增效工作取得显著成果，成本费用率同比降低，综合导致归属于上市公司股东净利润增长。公司2024Q1实现营收58.59亿元，同比增加51.36%，其主要原因是：公司持续聚焦主营业务，精研客户需求，深化技术研发，不断提升核心竞争力，应用于集成电路领域的刻蚀、薄膜沉积、清洗和炉管等工艺装备市场份额稳步攀升。2024Q1公司实现归母净利润11.27亿元，同比增长90.40%，主要原因是公司营收规模持续扩大，同时规模效应逐渐显现，成本费用率稳定下降。2024Q1公司经营活动产生的现金流量净额为2.60亿元同比增长139.31%，其主要原因是公司订单及营业收入大幅增加，销售回款增长。
    2023年刻蚀设备收入近60亿元，ICP刻蚀设备累计出货超3,200腔。刻蚀工艺主要用于去除特定区域的材料来形成微小的结构和图案。随着集成电路线宽持续减小和3D集成电路的发展，刻蚀设备在集成电路装备市场中的地位愈加重要，已跃居集成电路采购额最大的设备类型。2023年公司刻蚀设备收入近60亿元。（1）ICP：公司多晶硅及金属刻蚀系列ICP设备实现规模化应用，完成了浅沟槽隔离刻蚀、栅极掩膜刻蚀等多道核心工艺开发和验证，助力国内主流客户技术通线，已实现多个客户端大批量量产并成为基线设备。截至2023年底，北方华创ICP刻蚀设备已累计出货超3,200腔。（2）CCP：北方华创集成电路领域CCP介质刻蚀设备实现逻辑、存储、功率半导体等领域多个关键制程覆盖，为国内主流客户提供稳定、高效的生产保障，赢得客户信赖和认可。截至2023年底，北方华创CCP刻蚀设备已累计出货超100腔。（3）TSV：北方华创推出的12英寸TSV刻蚀设备，通过快速气体和射频切换控制系统，结合优良工艺配方架构，在高深宽比硅通孔刻蚀中可精确控制侧壁形貌，实现侧壁无损伤和线宽无损失。通过优异的实时控制性能，大幅提升刻蚀速率，达到国际主流水平。目前北方华创TSV刻蚀设备已广泛应用于国内主流Fab厂和先进封装厂，是国内TSV量产线的主力机台，市占率领先。（4）等离子去胶：北方华创凭借深厚的等离子源开发及应用经验，自主设计开发了低损伤等离子源，克服了O2、H2、NH3等去胶的各种技术难点，在高剂量离子注入后的去胶、新型材料去胶、高深宽比聚合物去除等方面取得技术领先优势。
    2023年薄膜沉积设备收入超60亿元，PVD累计出货量超3,500腔。薄膜沉积设备主要用于在基底材料上生长、沉积或涂布极薄的膜层，这些膜层在芯片中扮演重要的角色，2023年公司薄膜沉积设备收入超60亿元。（1）PVD：北方华创先后突破磁控溅射源设计、等离子体产生及控制、腔室设计与仿真模拟、颗粒控制、软件控制等多项核心技术，实现了对逻辑芯片和存储芯片金属化制程全覆盖。截至2023年底，集成电路领域铜互连、铝垫层、金属硬掩膜、金属栅、硅化物等工艺设备在客户端实现稳定量产，成为多家客户基线设备，并广泛应用在逻辑、存储等主流产线，同时也成功实现功率半导体、三维集成和先进封装、新型显示、化合物半导体等多个领域的量产应用。截至2023年底，公司已推出40余款PVD设备，累计出货超3,500腔。（2）CVD：北方华创基于十余年沉积工艺技术的丰富经验，布局拓展了DCVD和MCVD两大系列产品。针对介质和金属化学气相沉积关键技术需求，攻克了进气系统均匀性控制、压力精确平衡、双频驱动的容性等离子体控制、多站位射频功率均分控制等多项技术难题，实现金属硅化物、金属栅极、钨塞沉积、高介电常数原子层沉积等工艺设备全方位覆盖，关键技术指标均达到业界领先水平，赢得客户高度评价。截至2023年底，北方华创已实现30余款CVD产品量产应用，为超过50家客户提供技术支持，累计出货超1,000腔。（3）EPI：北方华创已形成具有核心技术优势、品类齐全、应用广泛的外延系列化产品，具备单晶硅、多晶硅、碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等多种材料外延生长技术能力，覆盖集成电路、功率半导体、化合物半导体等领域应用需求。截至2023年底，北方华创已发布20余款量产型外延设备，累计出货超1,000腔。公司自主研发的12英寸常压硅外延设备，实现对逻辑芯片、存储芯片、功率器件及特色工艺全覆盖，且已全部成功量产，成为客户基线产品。
    投资建议：鉴于当前半导体下游复苏进程，我们调整对公司原有业绩预期。预计2024年至2026年营业收入为291.78（前值为305.86）/380.18（前值为398.48）/427.40（新增）亿元，增速分别为32.2%/30.3%/12.4%；归母净利润为56.21（前值为55.46）/73.93（前值为74.21）/90.91（新增）亿元，增速分别为44.2%/31.5%/23.0%；对应PE分别为30.1/22.9/18.6倍。公司致力于打造平台型半导体设备企业，产品矩阵不断丰富，在手订单充足，长期增长动力足。维持“买入-A”评级。
    风险提示：新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，晶圆厂产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

业绩稳健增长，受益国防信息化+卫星景气度提升

新劲刚(300629)
    投资要点
    事件：2024年4月25日，新劲刚发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入5.11亿元，同比增长18.75%，实现归母净利润1.39亿元，同比增长5.83%；2024Q1，公司实现营业收入1.31亿元，同比增长11.05%，实现归母净利润0.41亿元，同比增长15.63%。
    业绩稳健增长，2024Q1毛利率持续改善。报告期内，公司集中资源聚焦于“特殊应用领域电子业务”和“特殊应用领域材料业务”的布局和发展。2023年公司实现营业收入5.11亿元，同比增长18.75%，实现归母净利润1.39亿元，同比增长5.83%，业绩持续稳健增长，同时，公司持续加大股东回报，积极提升投资者的获得感，推出了10派1元（含税）的年度分红预案，合计派发现金红利人民币2484.25万元。2024Q1，公司实现营业收入1.31亿元，同比增长11.05%，实现归母净利润0.41亿元，同比增长15.63%，毛利率63.64%，同比增3.95%，净利率32.62%，同比增7.13%，销售费用、管理费用、财务费用总计1348.55万元，三费占营收比10.31%，同比减10.45%。
    “电子+材料”双轮驱动成长，收购仁健微波完善产品矩阵。2023年公司业务实现“特殊应用电子+特殊应用材料”双轮驱动。新劲刚旗下的全资子公司宽普科技深耕于射频微波领域，致力于以最优的射频微波发射解决方案和产品为国内特殊应用领域客户提供配套，是国内特殊应用射频微波发射领域的领先企业。2023年6月，公司圆满完成了对仁健微波60%股权的收购，持续拓宽特殊应用射频微波价值链，仁健微波是国内领先的微波频率源专业厂商，在信道产品领域亦有长期的积累。通过宽普科技和仁健微波在技术和市场资源上的有效协同和整合，公司由原来的发射端产品为主拓展到频率源和接收端产品，逐步形成频率源、发射、接收等全面技术和产品能力，同时公司产品的应用领域也将得到进一步拓展。此外，公司的特殊应用材料业务的经营主体为子公司康泰威，其在特殊应用材料领域取得了积极进展。
    民用场景延伸有望带动新需求，募资扩产射频微波业务。除军工领域外，射频微波技术亦广泛应用于国产大飞机、卫星互联网、智能驾驶、无人装备等特殊应用领域，其快速发展极大丰富和拓展了射频微波业务的市场空间。根据YoleDevelopment预测，2025年全球移动射频前端市场规模有望达到228亿美元，其中，射频功率放大器模组市场规模预计将达到89.31亿美元，分立射频开关和LNA市场规模预计将达到16.12亿美元，连接SoC芯片的市场规模预计将达到23.95亿美元。需求释放有望为公司带来新的市场机遇。此外，2023年公司完成募资2.46亿元，其中1.72亿元将用于“射频微波产业化基地建设项目”，预计项目建设期为24个月，用于新劲刚公司及其子公司宽普科技，从事射频微波功率放大及滤波、接收、变频等相关电路模块、组件、设备和系统的设计、开发、生产和服务，本次募投项目为对公司原有产能的补充，有望满足市场长期增长的需求。
    数据链射频前端技术领先，国防信息化叠加卫星景气有望受益。2024年4月19日，中国人民解放军信息支援部队成立，信息支援部队是全新打造的战略性兵种，是统筹网络信息体系建设运用的关键支撑，对推动国防信息化、现代化建设具有重要意义。子公司宽普科技在原有优势UV、L频段产品的基础上，不断向C、S、X乃至Ka、Ku等更高频段产品发展并取得进展，在特殊应用通信数据链射频前端领域处于行业领先地位，将长期受益于信息化建设、武器装备更新换代和国产化进程。2023年11月24日，子公司宽普科技收到特殊机构客户的《关于下发2024年-2025年度部分型号项目生产任务需求的通知》，涉及的采购合同总金额约为3.25亿元（含税），占公司最近一个会计年度经审计的营业收入的75.51%，受益行业需求逐步复苏，预计对公司未来年度营业收入和营业利润产生积极影响。同时，随着国内卫星互联网建设的不断加速，作为军事通信卫星的重要配套产品射频功放组件有望获得广阔的市场，公司的特殊应用射频微波产品作为信息化装备的重要部分将充分受益。
    投资建议：公司长期聚焦于“特殊应用领域电子业务”和“特殊应用领域材料业务”的布局和发展，是通信数据链射频端领先企业，看好公司长期价值。考虑到公司新业务布局变化，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入6.40/7.87/9.59亿元（24-25年预测前值为6.53/8.03亿元），同比增长25.3%/22.9%/21.9%，归母净利润分别为1.92/2.43/3.02亿元（24-25年预测前值为1.98/2.47亿元），同比增长37.8%/26.7%/24.5%，对应EPS为0.77/0.97/1.21元，PE为25.8/20.4/16.4，维持“增持”评级。
    风险提示：募投资金收益不及预期，业务拓展不及预期，项目交付、验收及回款进度不及预期，合同落地及执行的不确定性风险。

输配电一次设备龙头，受益特高压建设+海外市场拓展

中国西电(601179)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年第一季度报告，2023全年实现营业总收入210.51亿元，实现归母净利润8.85亿元，实现归母扣非净利润6.41亿元，实现经营活动产生的现金流量净额12.15亿元。2024年第一季度，实现营业总收入47.11亿元，同比-2.94%；实现归母净利润2.03亿元，同比+7.27%；实现归母扣非净利润1.9亿元，同比+6.78%。
    输配电一次设备龙头，特高压中标提升。公司作为能源电力装备行业内多年深耕的国资央企，输配电产业链设备齐全，主导产品包括110kV及以上电压等级的高压开关、变压器、电抗器、电力电容器、互感器、绝缘子、套管、氧化锌避雷器、直流输电换流阀等。2023年，分产品来看，开关/变压器/电容器&避雷器/分别实现收入76.63/78.23/8.03亿元，同比分别+21.53%/+40.31%/+20.67%，毛利率分别为25.23%/8.47%/21.71%，同比分别+2.19/-0.89/+0.05pct，毛利率增加主要系本期高毛利产品收入占比上升导致开关产品毛利率同比增加。24Q1营收略有下滑，主要系较去年同期相比合并范围发生变化，去年同期含西电新能源、西电综合能源收入。公司2023年国网特高压设备实现中标约79.28亿元，份额占比约为19.56%；输变电设备实现中标约53.94亿元，同比+71.35%，份额占比约为7.56%。2024年第一批输变电设备实现中标约11.33亿元，市占率保持行业领先地位。从电网规划上来看，“十四五”期间，我国规划建设特高压工程“24交14直”共38条特高压线路，线路里程为3万余公里。伴随大基地的持续落地以及用电量的快速增长，特高压的建设需求与推进节奏全面加速，预计2024年有望核准并开工“四直两交”，特高压将保持高景气。国家电网表示今年将加大电网投资力度，加快建设特高压和超高压等骨干网架，预计2024年电网建设投资总规模将超5000亿元，24年1-3月份，我国电网工程完成投资766亿元，同比增长14.7%。公司作为国内一次设备龙头，有望充分受益。
    网外市场持续增长，国际市场战报频传。2023年，公司“五大六小”等产品类新签合同同比提升，成功中标首个商业化招标的发电机断路器成套项目，打破进口设备垄断；中标国内首台1000千伏百万机组核电变压器，实现核电领域新突破。同时，设备类出口新签合同总量翻番，中标孟加拉400千伏变电站、沙特国网项目，创近年来组合电器设备海外最大订单。工程总包业务再获突破，成功进入非洲新能源市场。开放合作成果丰硕。与三峡集团、南水北调等建立长期战略关系，与南方电网、中国电建等签订技术合作协议。高水平高起点共建“一带一路”，与埃及电力控股公司签署配网升级改造合作备忘录，与乌兹别克斯坦国家配电网公司签订百个变电站建设框架协议。在全球能源转型、电网升级改造及制造业扩张等多重因素驱动下，全球电网投资迎来新周期，电力设备出海链景气持续（1-3月高压开关、变压器继续维持30%、26%高增速），公司作为国内输配电装备龙头有望充分享受海外红利。
    研发投入加大，提质增效深化改革。2023年，公司研发费用7.18亿元，同比+19.70%，研发投入持续加大。成功研制190千安发断、550千伏/8000安/80千安GIS、世界首台混合换相换流器、大容量绿氢高压变流变压器等“卡脖子”核心设备和高端装备，填补多项行业空白；百兆瓦级高压级联直挂式储能系统等7类产品入选第三批能源领域首台（套）名单；抽水蓄能机组成套开关设备等18项科技成果通过国家级行业鉴定；“10兆瓦级磁悬浮飞轮储能关键技术”等3个国家重点研发计划获批立项，“特高压直流套管”项目成功申报工信部专项。同时积极推进智慧园区建设，制氢电源实现设备供货，长时储能获批国家重点研发计划，以上领域具有较大市场增量。为进一步优化公司业务布局，2023年公司完成处置西电新能源、西电综能股权，并入恒驰电气。公司着力深化改革攻坚，增强发展活力，新一轮国企改革行动全面实施，管理效能持续提升，“两金”周转率同比提升，经营活动净现金流同比改善。我们认为，随着央企改革深化以及考核体系的逐步完善，看好公司发展活力的进一步增强。
    投资建议：公司是国内能够为交直流输配电工程提供成套输配电一次设备的领先企业，是中国电气装备集团所属历史积淀厚重、成套能力强、研发制造体系完整、国际化程度最高的上市公司，有望持续受益我国特高压线路的建设及海外市场的持续开拓。我们预测公司2024-26年归母净利润分别为11.63、14.64和19.04亿元，对应EPS为0.23、0.29和0.37元，PE为31、25、19倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1、电网投资低于预期。2、新品研发低于预期。3、行业竞争加剧。

坏账冲回拉动业绩，海风复苏下前景可期

东方电缆(603606)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营收13.10亿，同比-8.86%，环比-33.16%，归母净利润2.63亿，同比+2.95%，环比+47.82%，毛利率22.23%，同比-8.73pct，环比-0.22pct。扣除非经常性损益的归母净利润1.93亿，同比-22.17%。
    行业淡季，坏账冲回拉动业绩。公司24Q1业绩环比上升，主要系资产处置正收益/信用减值损失冲回分别为0.52亿/0.47亿，助力业绩在海风淡季背景下超过市场预期。分业务来看，24Q1公司陆缆/海缆系统/海洋工程分别实现营收7.38/3.81/1.89亿元，同比-5.63%/-31.96%/+101.06%，环比-32.60%/-20.79%/-50.65%，23年以来海上风电行业受非经济因素影响进度放缓。基于“十四五”海上风电发展计划，各省海上风电规划并网总容量近60GW。截至目前，仍有超30GW并网装机需求未得到释放，有望在2024-2025年迎来大规模建设，需求确定性较高。据风电招标数据，从项目建设节奏看，目前已经开工或已经招标的项目约有11-12GW预计并网时间在2024年。4月份以来，浙江、江苏、广东等多地海风项目获推动，开工有望提速，公司拿单优势显著，业绩提振可期。
    在手订单充沛，业绩成长空间大。报告期内，公司中标陆缆系统17亿元，中标华能玉环2号海上风电项目EPC总承包220kV及66kV海底光电复合缆及附件设备采购（低频）项目约3.28亿元，中广核烟台招远400MW海上光伏项目（HG30）项目35kV海底光电复合缆采购及安装项目0.89亿元，国电电力国电象山海上风电有限公司象山1#海上风电场（一期）工程35kV海缆深埋施工工程等项目，海缆系统及海洋工程中标约7亿元。截止2024年4月25日，公司在手订单71.37亿，其中海缆系统25.80亿，陆缆系统36.82亿，海洋工程8.75亿，220kv及以上海缆、脐带缆占在手订单总额近30%，可对业绩形成有效支撑。
    拓展海外市场，欧洲布局加码。近年来，欧洲多国提高了海风规划目标。22年5月，欧洲四国(德国、丹麦、比利时和荷兰)于北海峰会上签署《埃斯比约宣言》，承诺2030年海风累计装机量达65GW，到2050年累计装机量达到150GW。23年5月，东方电缆与Orsted-沃旭和PGE-波兰电网的合资公司签署了《海上风电产品供货协议》，合同总金额约3.5亿元，欧洲业务不断实现新突破。24年1月，公司入股英国XlinksFirst和XLCCLimited公司，继续强化欧洲业务布局，有望持续提升公司获取订单的能力。公司积极打造南方总部，推动深远海新型电力系统创新中心建设，提升南部核心竞争力和整体影响力，辐射东南亚市场。
    投资建议：全球范围内海上风电发展已呈现高景气态势，公司在海缆领域优势地位显著，看好公司发展前景。预计2024-2026年归母净利润分别为14.61、19.44和24.60亿元，对应EPS2.12、2.83和3.58元/股，对应PE21、16和12倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、风电装机低于预期；3、新品研发低于预

海内外市场多点开花，卫星业务突破显著

震有科技(688418)
    投资要点
    事件：2024年4月30日，震有科技发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入8.84亿元，同比增长66.10%，实现归母净利润-0.87亿元；2024Q1，公司实现营业收入1.80亿元，同比增长32.64%，实现归母净利润0.07亿元，同比增长46.84%。
    2023年营收维持大幅增长，净利润亏损较上年同期收窄。2023年，公司营业收入8.84亿元，同比增长66.10%，其中主营业务收入8.72亿元，较上年同期增长65.17%，其中，网络及接入系统和技术与维保服务收入涨幅均超160%。总营收增长主要系公司持续开拓国内外市场，海外业务逐步恢复，同时随着卫星互联网进程的启动与加快，公司国内外的中标项目和订单取得较大增加，市场竞争力得到持续提升。报告期内，公司实现归母净利润-0.87亿元，其中归母扣非净利润为-0.93亿元，亏损较上年同期收窄，主要原因系公司积极开拓市场，稳步推动执行项目的交付，营业收入取得较大幅度增长。同时，公司注重控本降费，对销售费用、管理费用、研发费用加强管控，期间费用的增幅较小，因此归母净利润和归母扣非净利润较上年度明显减亏。此外，经营性现金流以及每股收益等指标较同期也有较大改善，主要系销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加及净利润改善所致。
    公网+专网通信全面发力，核心网、光网络及接入系统毛利率改善明显。公司主营产品涵盖公网通信和专网通信的核心层、汇聚层和接入层各个通信网络层级，产品及解决方案包括核心网、接入网、光网络、指挥调度、智慧应用等。2023年，公司数智网络及智慧应急系统同比增长25.98%，主要系公司积极拓展数智网络及智慧应急系统业务，加强交付能力，本期内交付验收项目金额稳定增加；光网络及接入系统较2022年增长169.38%，主要系公司积极拓展海外市场，包括亚太、北美、欧洲以及非洲等地区，本年度光网络及接入系统毛利率较2022年增加22.58个百分点，主要系公司加大研发投入，不断优化产品结构，产品附加值较高所致；技术和维保服务较2022年增长178.67%，主要系公司在光通信的技术维保服务业务增长；2023年公司核心网毛利率较上年增加5.16个百分点，境外收入毛利利率增加4.13个百分点，主要系公司持续的研发投入，产品结构不断优化，且公司不断完善海外市场布局，增强了公司产品在全球市场的竞争力，因此核心网系统、光网络及接入系统等产品的境外毛利率均有提升。
    持续加大核心技术研发投入，巩固技术壁垒竞争优势。报告期内，公司研发技术人员为754人，研发人员比例为59.51%，研发投入为2.01亿元，较上年同期增长5.92%。2023年公司新增授权116项发明专利、4项实用新型专利、4项外观设计专利、49项软件著作权。截至2023年底，公司累计申请专利733项、软件著作权448项。报告期内，公司积极进行新产品研发，主要覆盖核心网、光网络及接入、数智网络及智慧应急等领域，以现有核心技术为基础，推出并规模商用了符合3GPP最新规范的融合信令方案，继续完善10GPONOLT系列产品功能并启动50GPONOLT产品预研，参与运营商研究院组织的MOTN、白盒OLT、5G专网、5G用户面（UPFN4解耦）等相关产品的标准规范制订，保持技术先进性。
    国内外市场多点开花，新签1.12亿美元高价卫星通信订单。公司在国内外市场及卫星互联网领域中，积极实施多元化产品线的发展策略，突出自身的差异化竞争优势，紧随通信行业迅猛发展的步伐。在境内市场，公网领域，与国内电信运营商紧密合作，中标多项5G领域核心网重点项目；F5G领域，相继中标并落地一系列省级运营商XGPON设备项目；卫星互联网领域，公司在报告期内中标多个卫星互联网核心网项目，持续跟踪并开拓手机直连卫星业务。在境外市场，公司在南亚和东南亚市场上，获得了印度电信MNP号码携带扩容订单以及专网领域IP-MPLS路由器订单、印度TATAIMS扩容订单、与孟加拉移动运营商Banglalink签约全IP移动核心网项目、在马来西亚市场交付了移动运营商TelekomMalaysia的UCaaS项目；在中东地区和非洲市场也相继中标了DRA信令网、接入网、光纤网等项目；2024年3月公司发布公告称，于近日收到公司作为参与方与某客户在北京市签订的某国卫星通信项目的购销合同，合同总价款为1.12亿美元（不含税），若该合同顺利履行，将对公司未来的业绩产生积极影响。
    投资建议：公司是国内领先的通信系统设备及技术解决方案的供应商，在核心网领域、集中式局端领域、指挥调度领域具有全面优势。考虑到公司海内外业务突破，卫星通信等新曲线业务快速贡献，同时，为巩固产品优势公司持续研发投入，并持续加大项目拓展力度，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入11.75/14.86/18.15亿元，同比增长32.9%/26.5%/22.1%，归母净利润分别为0.62/1.09/1.69亿元，同比增长171.6%/76.2%/54.3%，对应EPS为0.32/0.56/0.87元，PE为58.0/32.9/21.3，维持“增持”评级。
    风险提示：流动资金短缺风险、汇率波动风险、卫星互联网建设不及预期、海外业务拓展不及预期、新产品研发不及预期。

盈利能力稳中有升，新产品有望打开新增量

日月股份(603218)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报，2023全年实现营收46.56亿元，同比-4.30%，归母净利润4.82亿元，同比+39.84%；扣非后归母净利润4.25亿元，同比+60.46%；24Q1单季度实现收入6.98亿元，同比-34.96%，归母净利润0.87亿元，同比-33.98%，扣非后归母净利润0.70亿元，同比-37.35%。
    产品结构持续优化，盈利能力提升。2023年，公司铸件产量/销量分别为44.93/44.75万吨，同比分别-1.92pct/-0.39pct，产品订单状况总体平稳，产销基本平衡。截至报告期末，公司已经形成70万吨铸造产能，32万吨的精加工能力。现正在大力推进22万吨大型铸件精加工产能的建设，届时将形成54万吨的精加工能力，将精加工短板基本补齐，在构建“一体化交付”产业链的同时，获取加工环节利润。同时公司开始研发核电乏燃料转运储存罐，报告期内已具备批量制造能力，并开始布局高端合金钢市场，进一步优化和丰富公司产品线。2023年公司毛利率18.66%，同比+5.82pct；2024Q1毛利率21.77%，同比+1.37pct，环比+5.71pct，盈利能力提升，主要系公司规模效应下降本增效成果显著。未来随着公司产品结构优化及产能的释放，盈利能力有望进一步改善。
    风电行业迎来景气周期，“两海战略”取得新突破。随着产品大型化和轻量化技术路线推行成功，风电行业成长空间的天花板被打开，累计招标量屡创新高，行业迎来新的发展阶段。2023年，国内风电新增并网装机75.90GW，同比增长102%，累计装机容量达到4.4亿千瓦，同比增长20.7%。2024年4月1日，国家发展改革委、国家能源局、农业农村部联合印发《关于组织开展“千乡万村驭风行动”的通知》，将显著推动我国陆上分散式风电发展。2024年后全球风电装机将进入稳定增长阶段，其中海风装机增速显著更高，海上风电装机、新兴市场发展将成为未来5-10年风电装机提升的主要驱动力。报告期内公司持续研发大兆瓦风电产品，且全资子公司日星铸业具有良好的区位优势，海上大型风电铸件的交付能力较强。23年主营业务实现外销收入6.96亿元，同比+9.43%；毛利率34.43%，同比+11.39%，海外市场拓展顺利。
    研发投入加大，打造业绩新增量。公司报告期内投入研发费用合计2.59亿元，同比+16.77%。公司在风电行业致力于大型化产品的研发，以球墨铸铁技术为根本，不断攻克“厚大断面”技术，同时研发核电乏燃料转运储存罐，完成了样机的生产和交付。近年来我国核电机组审批提速，乏燃料回收处理前景广阔，储运环节技术壁垒高，公司储备多年，有望成为新的业绩增长点。在合金钢领域成功研发了低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品，进一步优化和丰富产品线，增强抗风险能力，拓展新的产品成长空间。
    投资建议：公司是风电铸件领域龙头，随着产能逐步释放，市占率有望进一步提高；乏燃料储运有望贡献新增量。考虑到行业竞争加剧及23年以来海上风电行业受非经济因素影响进度的放缓，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为6.49、8.28和10.27亿元（2024-2025预测前值为10.37、12.51亿元），对应EPS0.63、0.80和1.00元/股，对应PE20、15和12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、原材料价格波动；2、风机装机不及预期；3、行业竞争加剧。

新能源汽车零部件持续开拓，营收贡献逐渐显现

维科精密(301499)
    投资要点
    事件内容：4月25日盘后，公司披露2023年度报告及2024年一季度报告。2023年公司实现营业收入7.59亿元，同比增长7.33%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降5.01%；实现扣非归母净利润0.57亿元，同比下降6.35%。2024年一季度，公司实现营业收入1.97亿元，同比增长17.43%；实现归母净利润0.10亿元，同比增长0.30%；实现扣非归母净利润0.08亿元，同比下降18.94%。
    公司2023年收入增长，主要受动力系统零部件业务发展驱动；营收增长但归母净利润同比下降，主要受所得税费用科目影响。2023年公司实现营业收入7.59亿元，同比增长7.33%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降5.01%。1）动力系统零部件业务推动收入整体平稳增长。分产品来看，2023年公司动力系统零部件收入为4.85亿元，同比增长23.36%；底盘系统零部件收入0.86亿元，同比下降9.84%；非汽车连接器及零部件收入为0.48亿元，同比下降34.91%；汽车连接器及零部件收入为0.44亿元，同比下降6.89%；精密模具及备件收入为0.38亿元，同比下降13.53%。2）利润端，营收增长但归母净利润同比下降，主要受当期所得税费用增长影响。2023年公司所得税费用为939.13万元，而上年仅为125.49万元，主要因公司2022年受益于购置固定资产享受加计扣除的税收优惠政策导致当期所得税费用处于较低水平，而2023年不再受此优惠政策影响，因此所得税费用变化较大。若剔除所得税费用影响来看，公司2023年利润总额为7359.27万元，同比增长6.90%，与收入增速相近。
    24Q1单季收入增长延续，单季归母净利润仅略增，主要因当季费用增长较快。24Q1单季营业收入为1.97亿元，同比增长17.43%；单季归母净利润为0.10亿元，同比增长0.30%。当季归母净利润增速低于营收增速主要因当季公司费用率同比抬升导致，其中，销售费用同比增长40.44%、管理费用同比增长25.43%、研发费用同比增长51.43%。
    2023年公司新能源汽车零部件收入快速增长；同时，公司持续投入新能源三电系统等零部件研发，有望实现该领域的进一步开拓。近年来公司持续拓展新能源汽车零部件品类，自2018年以来陆续实现HPDIGBT功率模块部件、CATLBMS电池包连接器、热管理系统经济型BLDC定子组件等产品的量产。2023年，新一批产品电子助力转向系统等陆续实现量产，带动公司当年新能源汽零收入达到7944.51万元，相较上年增长约80%，新能源汽车产品收入在汽车产品中的占比从2022年的7.83%上升至2023年的12.38%。展望未来，一方面，公司与下游龙头厂商联合电子、博世、博格华纳、安费诺、泰科电子等已合作十年以上，多个产品在上述客户中居主要供应地位，同时，部分新能源车型项目实现对联合电子、博世的销售，公司有望进一步开拓与上述客户的新能源汽车领域合作；另一方面，公司研发主要投向新能源汽零领域，2023年报披露的17个项目中包含11个新能源汽车零部件新产品，包括800V平台EMC滤波器组件、电控BURSUR、IGBT功率模块封装框架等，有望支撑收入进一步增长。
    投资建议：公司2023年收入稳定增长，新能源车零部件业务进展良好。展望2024年，依托公司良好的客户基础及近年在新能源车零部件研发定点的持续推进，公司经营有望继续向好。我们预计2024-2026年营业总收入分别为8.15亿元、8.87亿元、9.71亿元，同比增速分别为7.42%、8.78%、9.53%；对应归母净利润分别为0.71亿元、0.80亿元、0.92亿元，同比增速分别为10.71%、12.79%、14.49%；对应EPS分别为0.51元、0.58元、0.66元，对应PE分别为44.5x、39.5x、34.5x（以4月30日收盘价计算）；首次覆盖，给予增持-A建议。
    风险提示：定点项目实际供货量及实际销售金额的不确定性风险、新产品开拓不及预期的风险、下游行业发展不及预期的风险、客户开拓不及预期的风险、汽车行业政策风险、原材料成本上升风险、毛利率波动风险等风险。

23年业绩阶段性承压，海风产能扩张顺利

海力风电(301155)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报，2023全年实现营收16.85亿元，同比+3.22%，归母净利润-0.88亿元，同比-143.00%；扣非后归母净利润1.17亿元，同比-340.14%；24Q1单季度实现收入1.24亿元，同比-75.22%，归母净利润0.74亿元，同比-10.28%，扣非后归母净利润0.73亿元，同比+5.60%。
    23年盈利有所承压，24Q1环比改善。2023年公司归母净利润-0.88亿元，同比-143.00%；毛利率9.77%，同比-4.98pct。其中桩基毛利率10.32%，同比-3.26pct，风电塔筒毛利率3.52%，同比-7.11pct。24Q1单季度实现收入1.24亿元，同比-75.22%，归母净利润0.74亿元，同比-10.28%。盈利能力下滑，主要系海风平价带来的产品价格下降和“抢装潮”后市场需求阶段性不足，加之公司参投的风电场上网发电量较小，以及新建基地建成转固后折旧摊销的增加。同时全年累计计提减值1.84亿元，进一步拖累业绩。24Q1公司业绩环比转正，公司收回部分长账龄应收账款，相应坏账准备转回；截止一季度末，合同负债1.57亿，较23年底增加117%，反应出下游景气有所回升，随着海风项目进展提速，公司收入规模提升有望摊薄费用，盈利能力修复可期。
    海风投建有望加速，产能扩张进程顺利。基于“十四五”海上风电发展计划，各省海上风电规划并网总容量近60GW。截至目前，仍有超30GW并网装机需求未得到释放，有望在2024-2025年迎来大规模建设，需求确定性较高。据风电招标数据，从项目建设节奏看，目前已经开工或已经招标的项目约有11-12GW预计并网时间在2024年，有望奠定2024年海风装机景气基础。公司拥有海力海上、海力装备、海恒设备等多个生产基地；海力风能基地、山东东营基地、威海乳山基地在2023年底已基本建设完成，预计2024年将投入生产；同时，江苏启东基地一期也有望2024年度投产。报告期内，公司分别在广东湛江、浙江温州进行基地项目布局。温州和湛江有着得天独厚的区位优势和海风资源优势，有望为将来业务增长奠定坚实基础；湛江基地更是公司未来进军海外市场的重要支撑。随着海风产业复苏以及产能陆续落地，公司业绩有望修复。
    期间费用率整体趋稳，研发投入上升。23年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.57%/4.97%/1.48%/-0.41%，同比-0.04/+1.28/+0.66/+1.41pct。公司重视技术创新，23年研发投入1.20亿元，同比+19.56%。报告期内，积极参与深水导管架、漂浮式风电等技术的研发，持续优化产品结构，加大市场开拓力度。
    投资建议：公司是是海桩/塔龙头，多地布局海风设备生产基地，拥有优质码头资源。公司业绩在海风景气度提升背景下有望迅速回升。考虑到23年以来海上风电行业受非经济因素影响进度的放缓，我们调整盈利预测，预计公司2024-26年归母净利润分别为5.06、7.17和9.14亿元（2024-2025预测前值为9.37、13.63亿元），对应EPS2.33、3.30和4.20元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：1、行业竞争加剧。2、风电装机低于预期。3、产能投放节奏低于预期。

在手项目储备丰富叠加研发产品持续推进，有望支撑公司业绩持续向好

三联锻造(001282)
    投资要点
    事件内容：4月25日晚，公司披露2023年度报告。2023年公司实现营业收入12.36亿元，同比增长17.71%；实现归属于母公司的净利润1.25亿元，同比增长32.17%。同时，公司公布2023年利润分配方案，拟每10股派发现金红利3.33元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。4月28日晚，公司披露2024年一季报，公司2024Q1实现营业收入3.42亿元，同比增长40.55%；实现归母净利润0.29亿元，同比增长53.03%。
    公司2023年营收及净利润均实现稳步增长。2023年公司实现营业收入12.36亿元、同比增长17.71%，实现归属于母公司的净利润1.25亿元、同比增长32.17%。1）2023年公司营收稳步增长，轴类及节叉类产是公司营收增长的贡献主力。分产品来看，2023年公司轴类、节叉类、转向节类、球头拉杆类、高压共轨类、轮毂轴承类产品分别实现收入增长91.50%、54.16%、27.06%、16.01%、9.13%、-1.49%。2）2023年公司财务费用支出大幅减少、叠加政府补贴金额较大，使得公司净利润增速高于营收增速。2023年公司上市、募集资金到账，使得公司现金流得以改善，借款及因借款产生的利息支出大幅减少，同时本期政府补贴金额较大、达1438.10万；若剔除上述两项金额的影响，2023年税前净利润较2022年同比增长17.59%。
    环比来看，公司2024Q1单季度营收及净利润增速均呈现较为明显的抬升。2024Q1公司实现营收3.42亿元、同比增长40.55%、较2023Q4营收同比增速环比提升22.84个百分点；实现单季度归母净利润0.29亿元、同比增长53.03%，较2023Q4归母净利润同比增速环比提升20.86个百分点。1）对于2024Q1出现的收入同比增速大幅提升，主要或系2023Q1受国内新冠疫情影响、基数较低所致。2）而对于2024Q1净利润增速抬升较营收增速更为明显，主要或系公司毛利率提升叠加期间费用率下降所致；2024Q1单季公司毛利率21.73%、较2023Q1同比提升0.39个百分点，期间费用率为10.54%、较2023Q1同比降低0.77个百分点。
    公司积极推进锻造零部件在新能源汽车中的应用；伴随着新定点项目的持续放量、以及研发储备项目的陆续落地，公司发展预期向好。公司积极参与知名整车厂及零部件厂商新能源汽车平台的锻造件开发。1）从定点项目来看，目前公司已直接或间接进入了戴姆勒、宝马、大众、特斯拉、比亚迪、通用、奥迪、福特、蔚来、理想、小鹏、上汽、长城、奇瑞、吉利、Volvo等知名整车厂商新能源汽车零部件的定点开发项目。截止2023年12月31日，公司与客户签署定点开发协议或收到定点开发通知的新能源汽车项目已由2022年底的45个增至80个；其中，特斯拉、比亚迪、戴姆勒、宝马、大众、通用、Volvo、蔚来、理想、小鹏、福特、上汽荣威、奇瑞等项目已进入批量应用阶段，有望受益于上述车企相关定点项目的持续放量。2）研发储备方面，根据公司2023年报披露，公司针对新能源汽车开发的在研项目包括但不仅限于新能源汽车半轴、新能源车用齿轮精密成型、新能源电机轴等项目；其中，新能源车用齿轮精密成型、新能源电机轴等多个项目显示已完成，为公司后续订单奠定坚实基础。
    投资建议：公司2023年收入及净利润均实现稳步增长；展望2024年，公司与采埃孚、舍弗勒、博世、麦格纳等核心客户合作精进、多个定点项目陆续放量，新能源车锻造件业务也持续推进，公司业绩有望稳中向好。我们预计2024-2026年营业总收入分别为15.87亿元、20.46亿元、25.30亿元，同比增速分别为28.4%、29.0%、23.7%；对应归母净利润分别为1.57亿元、2.05亿元、2.52亿元，同比增速分别为25.5%、30.0%、23.2%；对应EPS分别为1.39元、1.81元、2.22元，对应PE分别为22.2x、17.1x、13.9x，首次覆盖，给予增持-A评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新产品拓展不及预期风险、海外业务开拓风险、客户集中度高的风险、原材料价格风险、技术创新风险、市场竞争风险等。