系列点评七：业绩符合预期 新能源+智能执行机构加速成长

双环传动(002472)
    事件概述：根据2024年三季度业绩预告，预计2024Q3公司归母净利2.5-2.7亿元，同比+13.21%~22.26%；预计2024Q3公司扣非归母净利2.42-2.62亿元，同比+15.79%~25.36%。
    24Q3业绩符合预期环比稳定增长。据公告，根据中枢值计算，预计2024Q3公司归母净利2.6亿元，同比+17.7%，环比+3.2%；预计2024Q3公司扣非归母净利2.52亿元，同比+20.6%，环比+3.7%，业绩符合我们预期。我们预计2024Q3乘用车批发销量690万辆，同比微增，环比约+10%；预计2024Q3新能源乘用车批发销量310万辆，同比+30%，环比+14%。公司业绩增长一方面受益智能驱动机构板块（智能办公、智能汽车、智能家居及未来生活等）客户及产品拓张，特别是智能家居领域齿轮营收和利润同比高增；一方面，新能源汽车齿轮伴随行业快速增长，公司凭借在高性能、低噪音的精密齿轮领域的技术领先性、规模优势及稳定的配套能力取得良好增长。
    全球客户持续开拓2024海外建厂加速。2023年公司新能源齿轴在国内新能源市场份额在40%~50%；同时积极拓展海外客户，相继获得丰田、某欧洲知名豪华品牌等客户的新能源车齿轮项目。截至2023年末，公司已建成500万台套新能源汽车驱动齿轮产能，并稳步推进匈牙利建厂。2024年公司一方面依托国内500万台套新能源齿轮产能继续受益国内新能源增长，一方面积极推进匈牙利工厂建设，引进欧洲本土优秀人才、加强团队的国际化水平，助力全球化扩张。
    智能执行机构加速成长机器人减速器星辰大海。智能执行机构：2024H1，公司智能执行机构营收2.8亿元，同比+82.2%，增长亮眼；公司依托环驱科技平台，深入发展智能执行机构技术，推动产品在扫地机、智能汽车、无人机、eBike等智能终端领域的广泛应用，全面覆盖智能办公、智能汽车、智能家居及未来生活四大核心市场，积极探索并培育新的增长点，后续有望加速放量；机器人高精密减速器：2023、2024H1公司减速器及其他业务毛利率40.3%、32.0%，盈利能力强，后续环动科技有望持续提供涵盖3—1000KG负载范围的机器人解决方案，包括RV减速器、谐波减速器及机电控一体化关节模组、驱动执行器等，稳步开拓机器人减速器业务。
    投资建议：公司是精密驱动系统齿轮龙头，正在加速全球化，同时开拓智能驱动机构、机器人关节业务，我们看好公司中长期成长，调整盈利预测，预计2024-2026年收入分别103.2/124.5/149.4亿元，归母净利润分别10.5/13.4/16.6亿元，EPS分别1.24/1.58/1.97元，对应2024年9月26日23.43元/股收盘价，PE分别为19/15/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量、智能驱动机构客户拓展、海外建厂不及预期。

事件点评：华海科技股权占比再提升，新一期股票激励草案将重点奖励核心市场和研发人员

亨通光电(600487)
    事件。公司发布公告，拟与厦门源峰签署《股份转让协议》，收购公司子公司华海科技4,250万股的股份。同期发布2024年限制性股票激励计划（草案），本计划拟向激励对象授予不超过21,553,532股A股限制性股票，约占本计划公告时公司股本总额的0.87%。
    本次公司股权激励2024/2025年业绩增速目标为2023年基数下增长20%/30%。根据2024年限制性股权激励草案的公告，公司激励对象包括共计不超过576人的核心技术骨干（285人）和核心市场骨干（291人），授予价格为7.64元/股，限制性股权激励的解售时间分别为授予的限制性股票自相应授予登记完成日起满18-30/30-42/42-54个月，解除限售比例分别对应为40%/30%/30%。其中解锁条件为完成公司2024-2026年的业绩目标，即以2023年为基数，2024/2025/2026年完成营收增速12%（触发值增速）-15%（目标值增速）/20%-25%/28%-35%，对应归母净利增速实现16%-20%/24%-30%/32-40%，其中完成营收和归母净利的目标值全额解锁，完成触发值以上目标值以下则按照当期业绩相比目标值的相对增速*100%计算。2022年解锁条件需要2024/2025年营收实现581/627亿元，归母净利润实现21/22亿元，我们认为此次股权激励业绩目标温和，以实现员工利益分配为主，将充分发挥员工激励效应。
    公司重视核心骨干激励，设立不同股权奖励制度实现充分激励。2015年以来，公司已经发布基于《奖励基金运用方案》的四期奖励基金方案、2022年员工持股计划（草案），此次2024年限制性股票激励计划实质为公司设立的新一期员工奖励计划，我们认为公司当前发布股权激励方案将充分发挥对核心技术和市场员工的激励效应，并且通过权益份额分配，公司使员工利益与股东利益保持一致且实现长期深度的绑定，形成利益和事业共同体，进一步激发核心骨干员工的工作热情和潜能。
    公司进一步收购华海科技7.82%股权，整体持股比例上升至72.09%。本次少数股权收购交易价格为60582万元，交易完成后公司对华海科技的持股比例由64.26%上升至72.09%。此前2021年对华海科技引入战投的投后估值为60亿元，当前第三方对于权益价值评估价为77.86亿元（剔除分红1.79亿元）。此次公司收购厦门源峰持有亨通华海股份，主要系亨通华海海洋通信业务的业绩增长显著，在手订单充沛，此次收购将提升公司归母净利润、增厚每股收益。
    投资建议：公司2024H1业绩稳定改善，我们认为随着下半年电网投资与海风项目的开工，预计公司业绩将持续增长，预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润28.7/37.3/43.4亿元，对应PE13/10/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：光纤海缆出口受到政策干扰，国内海风项目开工持续延后。

事件点评：建设润本智能智造未来工厂，进一步拓展产能天花板，看好公司后续增长

润本股份(603193)
    事件：润本股份发布关于签署投入产出监管协议暨对外投资的公告，计划投入7亿元建设润本智能智造未来工厂项目，建设内容主要包含办公区、研发区、生活区、生产制造区、园区配套工程。
    计划投入7亿元建设润本智能智造未来工厂项目，进一步扩产提高公司市占率及竞争力。2024年9月23日，公司发布关于签署投入产出监管协议暨对外投资的公告，计划投入7亿元（固定资产投资总额5.5亿元，流动资金1.5亿元）建设润本智能智造未来工厂项目，用于开展个护用品、化妆品制造、医疗器械和医药制造产品的研发及生产等。此次投资旨在：1）拓展生产能力：随着公司所处行业的国内市场不断扩大和消费者对产品需求的不断增长，公司计划通过拓展业务范围和扩大生产规模以满足市场需求，提高产品市场占有率，从而进一步巩固公司在行业中的领先地位，为公司业务的未来长期增长和市场竞争力奠定坚实基础。2）技术创新与产品升级：公司将引入先进的生产技术和设备，提高生产效率和产品质量，增强公司的技术实力和核心竞争力。3）多元化产品线，增强抗风险抵御能力：项目建设将丰富公司产品组合，实现生产多样化，进而有助于分散经营风险并增强公司面对市场波动的韧性，提高公司的整体抗风险能力。润本自有工厂为其产品的性价比定位、强盈利能力提供强有力的保障，同时自有工厂也成为其能够在经营端快速推新、根据市场需求进行灵活排产、发挥规模优势稳定利润率的核心竞争要素。根据23年年报，23年公司广州工厂产能利用率65.8%，浙江工厂产能利用率81.38%，已均处于较高水平，随着24H1公司业务的持续高增，公司此次计划投资建设新工厂有望进一步拓展生产能力，同时通过持续的技术创新与产品升级获得更多市场份额。
    Q3淡季不淡，经营彰显韧性，期待Q4业务加速增长。公司两大核心业务驱蚊和婴童护理的旺季分别为Q2/Q4；Q3为公司经营传统淡季，根据久谦数据，24Q3公司呈现淡季不淡特点，7-8月在天猫/抖音的销售额分别为0.84/0.35亿元，同比分别增长14.72%/21.54%，对比6月旺季在天猫/抖音7.1%/24.2%的同比增速已展现较强韧性。随着秋冬季市场对婴童护理产品需求增加，叠加公司陆续推出蛋黄油系列等婴童护肤新品，期待Q4公司业务加速增长。
    投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.19、4.12、5.19亿元，同比增速分别为41.2%、29.2%、25.8%，9月23日收盘价对应PE为23X、18X、14X，维持“推荐”评级。
    风险提示：电商平台销售相对集中，新品研发不及预期，项目建设不及预期。

事件点评：股权激励高目标，彰显公司发展信心

阿特斯(688472)
    事件概述：2024年9月23日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案）。该计划拟对公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共计745人授予6945.50万股限制性股票，占公司股本总额的1.88%。其中首次授予限制性股票5556.40万股，预留授予1389.10万股，首次授予限制性股票的授予价格为每股5.56元。
    激励计划绑定管理层和核心骨干，高增长目标彰显公司发展信心。1）本次股权激励方案充分绑定公司管理层和核心骨干。本次股权激励计划拟对公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共计745人进行激励，占公司员工总数（截至24年6月30日）的3.49%，有望调动员工积极性，充分将核心员工利益与公司发展相绑定。2）本次股权激励计划完成目标较高。本次股权激励计划归属条件以公司2021-2023年度扣非净利润的算数平均数（即15.17亿元）为基数，2024/2025/2026年扣非净利润增速目标值分别为81.28%/199.93%/238.83%（即2024/2025/2026年扣非净利润目标值分别为27.5/45.5/51.4亿元）、触发值分别为45.02%/139.95%/171.06%（即2024/2025/2026年扣非净利润触发值分别为22.0/36.4/41.1亿元），若公司2024/2025/2026年扣非净利润增速不低于目标值，则公司层面归属比例为100%，若增速低于目标值但不低于触发值，则公司层面归属比例为80%。本次公司业绩考核目标较高，彰显公司对经营发展具备充足的信心，公司中长期业绩高增长确定性较强。
    持续加码美国产能布局。24H1，公司出货量排名前三的市场分别是中国、北美和欧洲，其中美国市场销售规模增长迅猛，出货量同比+110%，环比+69%。公司在美国德克萨斯州梅斯基特和印第安纳州杰斐逊维尔市分别建立了5GW N型组件工厂和5GW N型电池片项目，其中美国组件工厂在23年已经正式投产，并于24Q1开始交付210尺寸产品，美国电池工厂正在进行土建部分的施工和机电部分设计，预计25年内投产。
    第二主业储能业务放量增长。截至24H1报告期末，公司拥有约66GWh的储能系统订单储备，包括签约长期服务协议在内，已签署合同的在手订单金额26亿美元。24年全年，公司大储产品的出货量（上调）预计将达到6.5-7.0GWh，同比+500%以上。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为511.98/636.59/772.60亿元，归母净利润分别为28.41/45.81/54.82亿元，根据24年9月23日收盘价，对应PE分别为14X/9X/7X，公司股权激励高目标，彰显公司发展信心，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧等。

动态报告：乘AI东风，盈利修复有望加速

博迁新材(605376)
    AI浪潮初露锋芒，助力电子需求持续增长。2022-2023年，消费电子行业整体处于下行周期，行业整体处于被动去库存阶段，电子产业链上下游反馈均较疲软。伴随行业库存消化到低位，2024年电子行业景气度开始呈现复苏态势，各类电子终端出货数据以及主要企业营收状态都呈现持续向好趋势，AI应用需求成为重要推力。受益于生成式AI赋能智能手机、PC、平板电脑等增加产品代际创新步伐刺激市场迭代意愿，换机周期有望缩短，迭代需求叠加新兴市场消费潜力逐步释放需求，各类电子终端产品出货量有望继续维持增长趋势。
    端侧AI应用挑战促进被动元件迭代升级，AI生态蓝图打开被动元件成长空间。AI已逐步从算力大模型拓展向端侧应用，从AI服务器拓展到AI PC、AI手机、智能可穿戴设备等终端应用场景，AI赋能端侧应用的基础是配套硬件的完善和升级，比如处理器、存储器、被动元件等。端侧AI发展驱动计算能力大幅提升的同时也不可避免的带来功耗的大幅提升，大功率的AI芯片对于电路设计带来新的挑战，比如能源损耗、信号完整性、电源稳定性、外围器件的可靠性等，为了保证电路设计的稳定高效，被动元件作为电路中不可或缺的组成部分也必须进行相应的升级迭代才能满足需求，比如超薄型（小尺寸）、高容化、耐高温、高可靠性等。以MLCC为例，为了在小型化趋势的同时实现高容量化，那么就需要做到电介质的薄层化和增加电介质层数，这就要求电介质层材料（镍粉）要往小粒径的方向不断升级迭代。
    公司产品结构持续改善加速盈利修复，小粒径镍粉新品导入叠加AI放大高阶需求市场有望打开成长天花板。24H1，受益于下游MLCC需求持续复苏公司镍粉出货量同比大幅提升，镍粉实现营收3.27亿元，同比增长51.78%；同时公司高端电子浆料用新型小粒径镍粉相关产品已成功导入海外主要客户的供应链体系并形成批量销售，镍粉产品结构也在持续改善，24H1镍粉实现毛利率23.65%，对比23年毛利率水平提升5.29pct；展望24H2，AI应用终端高功能化发展以及产业链软硬件升级迭代驱动消费电子行业步入新一轮成长周期，进而推动高阶MLCC用小粒径镍粉用量增加，伴随产能稼动率提升镍粉业务量利双升有望继续加速盈利修复。
    投资建议：我们认为电子行业需求复苏趋势明确，AI赋能有望助力电子需求增长，公司镍粉业务修复态势迎来加速拐点，银包铜粉出货量级有望持续提升，合金粉有望打开新成长曲线，业绩修复有望迎来加速期。公司依托核心技术优势构建了坚实护城河，竞争格局优异，成长空间可期，我们上调2024-2026年归母净利润分别为1.49/2.51/3.49亿元，对应2024年9月23日收盘价的PE为37/22/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期，新品进展不及预期，原材料价格波动风险等。

系列点评十二：美国TMD出售 格拉默业绩释放可期

继峰股份(603997)
    事件：公司公告：控股子公司格拉默拟以4,000万美元的初始交易价格向APC LLC出售TMD LLC100%股权；
    同时公告：拟变更部分募投项目及新增部分募投项目实施主体和实施地点。
    美国TMD顺利出售展望格拉默美洲区业绩释放。为聚焦主业、提升公司的核心竞争力及格拉默美洲区盈利能力，公司控股子公司格拉默拟以4,000万美元的初始交易价格向APC LLC出售TMD LLC100%股权。2023年格拉默整体实现净利润0.22亿元，其中TMD LLC实现营业收入18.48亿元、净利润-2.63亿元，TMD LLC贡献较大亏损；2024H1格拉默整体实现净利润-0.35亿元，2024年前8个月实现营业收入11.84亿元、净利润-1.34亿元，TMD LLC仍然对格拉默盈利带来较大压力。据公司初步核算，本次剥离预计对上市公司带来的亏损金额为2.8亿-3.8亿元，交割完成后，减少了公司在TMD上的进一步战略资源投入，同时有利于改善格拉默美洲区域的盈利能力和财务状况，从而提升公司整体盈利水平。
    募投项目变更提升现有资源使用效率。公司拟将“合肥汽车内饰件生产基地项目”变更为“年产80万套乘用车座椅总成生产基地项目”，新增继峰座椅（常州）为募投项目实施主体、新增江苏省常州市为募投项目实施地点，并将该项目建成后预计乘用车座椅年生产规模由60万套增加至80万套；将长春汽车座椅头枕、扶手及内饰件项目”的建设内容由“年产20万套乘用车座椅和120万套头枕、座椅扶手”调整为“年产120万套头枕、座椅扶手”。本次募投项目变更未实质变更募投项目投向及产能规模，主要系公司结合整体经营发展规划及子公司业务定位，为充分提高公司现有资源的整体使用效率作出的合理调整。此外，公司新增上海继峰座椅有限公司为实施主体，新增上海市作为实施地点，与宁波继峰汽车零部件股份有限公司共同实施募投项目“宁波北仑年产1,000万套汽车出风口研发制造项目”。
    智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展；2023年2月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系，实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速；2023年3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作过程中产品及服务能力的认可；2023年6月首获一汽大众座椅总成项目定点，实现从新能源到传统燃油车领域的全面覆盖；2024年2月再获原客户新车型定点，2024年4月定点德国宝马，2024年6月再次新增头部客户订单，2024年7月、9月陆续新增头部主机厂订单及原客户新订单。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024H1累计交付8.9万套，实现营业收入8.97亿元。截至2024年9月13日公司累计乘用车座椅在手项目定点19个，生命周期总金额达850-897亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入142-150亿元，为继峰本部2023年收入的353%-373%，收入增量显著。
    全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，强力推动全面降本增效措施的具体落地，主要措施包括：1）过调整产能布局，重新梳理各产品线，提高产能利用率和生产效率；2）加强采购等供应链管理，推进采购向低成本区域转移；3）推行“卫星计划”，增加管理部门能力，并加强各区域管理人员“沉到一线”；4）提升工艺能力，深化工厂VAVE；5）积极落实与客户协商的原材料价格上涨的补偿机制；6）加强细化财务月度实际数据与预算数据差异分析等，从而达到经营效益的持续提升。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、隐藏式电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱、移动中控系统和扶手、3D Glass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。
    投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，考虑本次出售TMD LLC预计对上市公司带来2.8亿-3.8亿元亏损，我们下调2024年业绩预期，预计2024-2026年收入为230.20/287.50/319.50亿元，归母净利润为0.67/8.42/11.58亿元，对应EPS为0.05/0.67/0.91元，对应2024年9月20日11.50元/股的收盘价，PE分别为218/17/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

事件点评：夸迪推出“械字号”护肤品，湘潭生产基地投产，发力医美构筑新增长曲线

华熙生物(688363)
    事件：夸迪品牌入局“械字号”护肤赛道，华熙生物（湘潭）生产基地投产。
    2024年9月22日，华熙生物（湘潭）生产基地正式投产；2024年9月20日，华熙生物旗下高端院线抗衰品牌夸迪推出三个医疗器械新品系列，分别为主打医用透明质酸的“绿十字”与“蓝十字”系列，和主打医用重组III型人源化胶原蛋白的“红十字”系列，共计5个SKU。
    夸迪品牌入局“械字号”护肤赛道，推出5款新品，提供医美术后全周期护肤方案。2024年9月20日，公司旗下高端院线抗老品牌夸迪推出5款械字号医用敷料产品，分别为“绿十字系列”的皮肤修护敷料、“蓝十字系列”的医用透明质酸钠修复贴和修复液、“红十字系列”的医用重组III型人源化胶原蛋白修复贴和修复液，其中，1）“绿十字”系列和“蓝十字”系列主要原料为公司新一代透明质酸，该透明质酸应用公司全球首创酶切技术，同时专门针对项目术后的保湿、舒缓、修护需求进行设计，进一步提高透明质酸在医美术后的保湿修护能力；通过不同的分子量和浓度配比，两大系列各有侧重使用场景，“绿十字”系列适用于皮炎湿疹、敏感性皮肤以及光电术后等创面护理，“蓝十字”系列适用于痤疮愈后、皮肤过敏、项目术后减少色素沉着和斑痕生成；2）“红十字”系列主要原料为医用重组III型胶原蛋白，与人胶原序列100%同源，单、双、三联体整合素结合位点的三重激活机制高效实现皮肤修复，同时具备高纯度、高安全性等特性；“红十字”系列主要通过在皮肤表面形成保护层，构建皮肤物理屏障，为创面修复提供愈合的微环境，促进创面愈合，其中无菌产品适用于皮肤瘙痒过敏引起的小创口、擦伤、切割伤等非慢性创面及周围皮肤的护理。不同功效及应用场景的三大医用敷料系列与品牌的日常护肤产品相互配合，形成“械+妆”多产品系列矩阵，为夸迪的医美用户提供从术前护理、术后修护到日常持续护理的全套护肤方案，满足医美护肤的全方位需求体验。
    湘潭医疗器械产品生产基地投产，有望进一步打开医美业务市场空间。公司为透明质酸龙头企业，旗下三类医疗器械产品矩阵丰富，主要包括润百颜系列、润致系列和丝丽动能素系列等；24年7月，公司自研的用于纠正颈部中重度皱纹的“注射用透明质酸钠复合溶液”（商品名：润致·格格）正式获批，进一步丰富医美产品矩阵。2024年9月22日，华熙生物（湘潭）生产基地正式投产，主要主要致力于医疗终端产品的生产，涵盖注射用交联透明质酸钠、透明质酸钠凝胶、医用生物胶等医疗器械产品，产能建设推进有望提升公司医美产品生产能力，进一步打开医美业务市场空间。
    投资建议：公司是透明质酸龙头，原料业务基本盘稳固，润致品牌驱动医美业务高速成长，功效性护肤品业务主动进行阶段性调整，中长期业绩增长可期，我们预计24-26年归母净利润为7.12/8.59/10.77亿元，同比增速+20.1%/+20.6%/+25.4%，当前股价对应24-26年PE分别为31x、25x、20x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

首次覆盖报告：轻装上阵，N型大尺寸产能优势凸显

协鑫集成(002506)
    聚焦光储中下游的优质企业。2024H1，公司实现营业收入81.13亿元，同比增长44.73%；实现归母净利润4333.44万元，同比下降61.15%。2024H1，光伏产业链各环节存在阶段性、结构性去落后产能过程，产品售价持续波动，行业竞争加剧，公司深耕国内市场，调整接单策略，24H1实现国内中标规模及组件开工率居行业前列，组件出货量及营业收入同比大幅增长；但受组件产品价格调整影响，公司净利润同比有所下降。
    光伏行业处于底部区间，N型迭代加速。1）光伏需求持续向好，供给宽松导致行业价格处于底部。光伏需求持续向好，我们预期2024年全球新增光伏装机有望达500GW。供给宽松下行业竞争加剧，产业链价格处于底部，但阶段性供需错配导致的波动不会改变行业发展长期向好的趋势，随着落后产能的逐步出清，及国家相关主管部门、地方政府及各行业主体合力促进光伏行业高质量健康发展，光伏行业各产业链价格有望逐步回归正常水平。2）电池片N型迭代加速，组件行业竞争激烈。据CPIA统计，23年N型电池片占比约26.5%；24年N型迭代加速，根据infolink预测，24年N型占比或将达到79%。根据索比光伏网，24Q1组件出货CR4超55%，CR10接近86%，组件集中度有所提升，行业竞争激烈。
    N型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期。1）布局N型大尺寸产能，产品、品牌、渠道优势显著。公司在行业内前瞻性全面淘汰落后产能，大尺寸高效组件产能和N型TOPCon电池产能稳步扩张，截至2024年8月，公司拥有30GW高效大尺寸组件产能和14GW大尺寸TOPCon电池产能；2022年以来，公司组件出货恢复增长，2024H1公司光伏组件出货量位居全球前八名。公司坚持技术创新，多年沉淀积累，产品、品牌及渠道优势明显；此外，公司推出碳链产品，低碳优势明显。2）系统集成稳步推进，储能业务重整旗鼓。2024H1，公司系统集成业绩翻番，各项业务全面突破；2023年，公司储能业务实现了销售渠道的建立和业绩的初步积累，全年实现储能储备项目超过1GWh，国内业务满足电网侧和电源侧大型储能项目的投标资格；海外业务利用OEM+自研产品的模式，产品通过26项国际认证。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为197.72/284.87/380.27亿元，对应增速分别为23.8%/44.1%/33.5%，归母净利润分别为0.77/4.03/6.21亿元，对应增速分别为-51.4%/425.9%/54.0%，根据9月20日收盘价计算，对应PE为136X/26X/17X。公司轻装上阵，N型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。

动态报告：导电剂龙头持续迭代，积极推进一体化布局

天奈科技(688116)
    2024H1收入稳定增长，盈利能力大幅提升。2024年8月30日公司发布2024年半年报，受益于下游行业景气度走高，业绩逐季企稳上升。公司2024H1实现营业收入6.47亿，同比增加0.88%，归母净利润1.56亿，同比增加28.52%，扣非归母净利润1.11亿，同比增长45.84%，收入、盈利同步增长。分季度来看，公司2024Q2实现营业收入3.40亿，同比降低6.29%，归母净利润0.62亿，同比增加23.07%，扣非归母净利润0.60亿，同比增加35.89%，盈利能力同样有所提升。
    产品持续迭代，客户关系稳定。产品方面，公司已形成三代性能不断提高的产品，目前以二代产品销售为主，正在引导和推动第三代产品的应用。公司已经完成单壁碳纳米管的研发，单壁碳纳米管具有更大的长径比，具备更好的导电性与理化性能，预计运用领域为硅碳负极。客户方面，公司积极开发优质客户，不仅关注宁德时代、比亚迪、中创新航等国内大客户，还积极开拓海外优质客户，目前已进入LG、松下等知名日韩锂电池企业供应链，预计未来将实现批量供货。
    深化全球一体化布局，推动新型材料研发。一体化布局方面，公司积极布局产能，目前公司国内基地涵盖了江苏镇江、江苏常州、四川眉山，海外基地方面，公司积极推进美国基地（美国内堪萨斯州，预计2026年投产）、欧洲基地（德国汉诺威）建设。2023年公司碳纳米管导电浆料产品市场占有率达46.7%，较去年增加6.4pcts，行业地位逐步增强。新型正极材料方面，公司计划分期建设年产10万吨/年的新型正极材料，首期建设年产2万吨/年的新型正极材料。
    投资建议：公司是全球碳纳米管龙头，产品技术持续迭代，我们预计公司2024-2026年营收分别为13.69、18.98、24.23亿元，同比增速分别为-2.5%、38.6%、27.7%；归母净利润分别为2.66、3.68、4.71亿元，对应增速分别为-10.3%、38.2%、27.9%，以9月19日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为26X、19X、15X，考虑公司未来盈利能力稳步增长，产能逐渐扩展，未来成长空间明确，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）电动车销量不及预期；2）公司产能释放不及预期；3）行业竞争加剧；4）原材料价格波动风险；5）股价波动相对较大；6）汇率波动风险。

首次覆盖报告：航天科技四院上市平台；多业务拓展均衡发展

中天火箭(003009)
    我们首次覆盖航天科技四院下属唯一上市平台、小型制导火箭总体单位：中天火箭（003009.SZ），给予“推荐”评级，主要理由如下：
    背靠航天科技四院整合核心资产；小型制导火箭总体单位。公司背靠航天科技四院，承载四十一所核心资产，主要负责小型固体制导火箭总装设计研发工作。2017年，公司发行股份全资收购了超码科技（四十三所下属公司）和三沃机电（四十四所下属公司），实现院内核心资产整合，同时实现了从小型固体制导火箭总装向产业链上游延伸，形成小型固体制导火箭核心技术（整箭总装设计、发动机分系统核心材料、测控分系统）的有机融合。
    技术延伸拓展多品类产品；多个细分行业龙头地位稳固。公司依托小型固体制导火箭核心技术，持续进行应用拓展，在多个细分行业占据龙头地位，其中：1）整箭：作为小型固体制导火箭总装单位，公司整箭产品包括增雨防雹火箭、探空火箭和小型固体制导火箭。公司是增雨防雹火箭行业标准起草者，市占率稳居全国第一（2023年超50%）。探空火箭方面，公司产品服务于“子午工程”等国家重大科学项目，处于国内领先地位。小型制导火箭方面，公司进行差异化竞争，研制出我国首款20kg级别以下的小型制导火箭，填补国内空白。2）分系统业务及延伸：公司以固体火箭高性能材料技术为基础，形成了炭/炭热场材料及固体火箭发动机耐烧蚀组件。全资子公司超码科技已发展为光伏炭/炭热场材料行业龙头，产能及收入均处于行业前列；发动机耐烧蚀组件和测控系统产品也具有较好的业界口碑。整体来看，在需求旺盛的背景下，过去五年（2019~2023）增雨防雹火箭和炭/炭热场材料发展较快，业务占比较高。
    持续加大研发投入；募投提升产研能力延续龙头地位。2019~2023年，公司管理能力不断提升，期间费用率不断降低，从17.8%下降3.0ppt至14.8%。同时，公司把科技创新作为战略发展的重要支撑，2019~2023年，研发费用自0.46亿元增长至0.80亿元，研发费用率自5.8%提升1.0ppt至6.8%。2020年IPO项目（募资5.0亿元）和2022年可转债项目（募资4.95亿元）合计募资10亿元，用于全方位提升公司小型固体制导火箭及其衍生品的产研能力。公司增雨防雹火箭和炭/炭热场材料的产能及市占率均处于细分行业领先水平，伴随可转债项目在2024年底投产，公司将延续行业龙头地位。
    投资建议：公司是我国小型固体制导火箭总体单位，背靠航天科技四院整合院内核心资产，实现了整箭总装+发动机核心材料+测控分系统技术的有机融合，具有稀缺性和长期成长性。我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润0.86亿、1.21亿、1.68亿元，对应PE分别为63x/45x/32x，考虑到公司小型固体火箭的龙头地位和产品衍生能力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；募投项目投产不及预期；产品降价等。

事件点评：首期激励授予落地，AI终端布局持续全面受益

领益智造(002600)
    事件：9月18日，领益智造发布关于向2024年股票期权激励计划激励对象首次授予股票期权的公告，向符合授予条件的1,412名激励对象授予18,865万份股票期权，行权价格为4.46元/股，首次授予的股票期权约占激励计划草案公告日股本总额700,817.78万股的2.7%，占激励计划拟授予股票期权总量的80%。
    首期股权激励授予落地，核心骨干绑定助力公司长期发展。公司首期股权激励授予1412名核心骨干，有助于吸引和保留人才，助力公司长期发展。业绩考核要求为，以2023年收入或归母净利为基数，2024-2026年收入或归母净利同比增速分别为10%/20%/30%，对应收入375/409/444亿元，或归母净利23/25/27亿元。股份支付费用方面，按照首次授予日6.04元的收盘价计算，待摊销总费用约为4.03亿元，24/25/26/27年预计分别摊销0.85亿元/2.05亿元/0.84亿元/0.29亿元。
    散热+电池+快充共振，打造AI终端硬件制造平台。公司积极布局AI终端硬件领域，分业务来看，24H1，公司AI终端及通讯类业务实现收入176.40亿元，同比增长29.80%，毛利率16.53%。其中，手机、PC、平板、MR、机器人相关产品收入增长较快，部分新产品业务收入规模大幅度提升，碳纤维产品、散热模组、电池模组等终端相关零组件营收与毛利齐头并进；24H1，公司汽车业务实现收入10.18亿元，同比增长42.90%。24H1，光伏储能业务实现收入3.99亿元，同比下降56.35%，主要受客户订单阶段性下降等因素影响。
    AI终端能耗提升，散热成刚需。公司散热产品覆盖全产业链，包括超薄均热板、散热零部件、散热模组、散热板、液冷系统、石墨片、导热垫片、导热胶及VC热管等。公司的各类超薄VC均热板如铜、不锈钢、纯钛等及散热解决方案被多款中高端手机机型搭载并实现量产出货。
    苹果COO访华，供应链价值凸显。据界面新闻报道，7月25日，苹果公司首席运营官Jeff访华，考察核心供应商之一：领益智造。领益作为苹果核心供应商之一，为苹果提供几千种模组件和零部件，涉及Mac、iPhone、iPad、Apple Watch、AirPods以及Apple Vision Pro等产品。公司积极打造AI终端硬件制造平台，与苹果合作自研，供应链地位持续提升。截至24H1，公司累计获得各项专利1,908项，其中发明专利292项、实用新型专利1,562项、外观专利54项，研发人员6,090人。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润为20.05/32.43/41.56亿元，对应现价PE为21/13/10倍，我们看好公司作为苹果创新中军，散热+电池+快充共振，苹果供应链地位持续提升，长期向上趋势明确，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

跟踪点评：美联储开启降息周期，或利好MDI出口

万华化学(600309)
    事件。当地时间9月18日，美国联邦储备委员会当地时间宣布，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平。这是4年来，美联储首次降息。此外，根据美联储的预测，今年年底美国联邦基金利率将达到4.4%，即4.25%至4.5%的目标区间，到2025年将降至3.4%，到2026年预计将降至2.9%。
    聚合MDI在海外主要用于建筑保温，降息或利好美国地产市场需求。公司核心产品聚合MDI主要应用于冰箱冷柜保冷、建筑保温等领域，在海外重点应用于建筑保温。以北美重要的聚氨酯供应商Huntsman数据为例，其2023年聚氨酯部门的收入中有44%来自于保温相关领域需求，其中较为重要的使用形式为PU泡沫喷涂。海外房地产市场是对MDI需求影响最大、最为直接的领域之一。此前，美国市场利率处于历史高位，过高的房贷利率对于新房需求存在明显压制。同时，对于已持有房产的居民，也很难接受过高的房贷利率进行住房置换。本次美联储降息后，房贷利率下降趋势确认，北美房地产市场将会释放此前被压制的购房需求。
    美国是中国最大的MDI出口目的国，公司是最主要的出口商。根据海关数据显示，2023年，公司所在省份向美国出口聚合MDI约21.69万吨，占所在省份出口量的比例（下同）为25.17%，向俄罗斯出口10.07万吨，占比11.68%，向荷兰出口8.34万吨，占比9.68%，分别位列第一至三位。2024年1-7月，公司所在省份向美国出口16.63万吨，占所在省份出口比例为26.94%，向荷兰出口8.05万吨，占比13.05%，向土耳其出口4.75万吨，占比7.70%。2019年以来，美国一直是公司最大的MDI出口目的国，占公司所在省份出口比例的24%-33%之间。而根据美国海关方面数据显示，2023年中国向美国进口聚合MDI约17万吨，中国货源占76.06%。若美国地产的需求复苏，或将直接利好公司的MDI产品出口增长。
    投资建议：公司是国内化工行业龙头，在聚氨酯、石化、精细化学品、新材料等领域通过持续的技术创新和产业链布局，已经建立了较强的竞争优势。2024年公司多个重点项目将迎来投产。我们预计2024-2026年归母净利润为172.29、216.37、244.72亿元，对应PE分别为14x、11x、10x。我们看好公司发展趋势，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）贸易冲突的风险；3）新项目建设进度不及预期的风险；4）汇率波动的风险。

首次覆盖报告：聚焦碳五和碳九深加工，应对变局攻守兼备

大庆华科(000985)
    公司是中国石油旗下从事裂解碳五和碳九资源深加工的稀缺标的。公司是由中国石油控股的炼油副产品深加工企业，中国石油大庆石化控股公司55.03%；大庆高新国有资产运营有限公司持有公司股份8.47%。公司主要以大庆石化120万吨乙烯裂解装置的碳五、碳九馏份为主要原料，从事石化新材料、精细化工产品的开发、生产和销售。2023年公司实现销售收入20.00亿元，同比-23.34%，实现归母净利润567.67万元，同比-63.16%。2024年上半年公司实现销售收入9.68亿元，同比-13.26%，实现归母净利润802.23万元，同比5432.29%。
    裂解原料轻质化，公司原料资源长期优势或将强化。公司主要对裂解碳五和裂解碳九馏分进行深加工，其中裂解碳五主要利用其中的异戊二烯、间戊二烯、环戊二烯/双环戊二烯组分。涉及下游产品包括异戊二烯橡胶、SIS弹性体、C5石油树脂、甲基氢化苯酐、不饱和聚酯树脂和DCPD树脂等。裂解碳九主要用于碳九石油树脂。裂解碳五和碳九原料高度依赖于油头乙烯的副产，近年国内乙烯原料轻质化进程显著，轻质化裂解路线占比提升不利于碳五和碳九原料供应。根据测算，裂解碳五的原料理论满足率可能从2023年的102.7%，下降至2026年的95.6%，裂解碳九的原料理论满足率将从2023年的118.8%下降至2026年的110.6%。公司作为中国石油的权属子公司，在原料供应方面享有优势。且大庆石化120万吨/年乙烯扩产至138万吨/年，公司原料得到进一步保障。
    产业链再掘金，新产品开发与老装置挖潜并举。为进一步增强产业链竞争力，公司一方面持续进行新产品开发，储备了一批高附加值的新产品，如粘合剂用高软化点碳五树脂、异戊烯改性双环戊二烯石油树脂等；另一方面围绕现有产业链，通过新建或技改，推进丁二烯抽提装置碳四炔烃尾气回收项目、异戊二烯加氢装置扩能改造项目。上述产品和项目投放后，将对公司业绩产生积极影响。
    管理改革发力，人员精简和效率提升明显。近年来，公司对管理体系进行了大刀阔斧的改革提效。员工总人数从2019年633人下降至2023年的469人，下降幅度达26%。同期人均创收从2019年的340.58万元，提升至2023年的426.48万元。人员精简，效率提升明显。
    投资建议：公司是中国石油旗下从事碳五和碳九深加工的上市公司，乙烯裂解原料轻质化，或导致相关原料偏紧，公司原料保障稳定，且新项目新产品不断推出，管理效率有所提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.27、0.85、1.48亿元，EPS分别0.21、0.66、1.14元，现价（2024年09月18日）对应PE分别为66x、21x、12x，公司业务粘性较高、盈利增长速度较快，有原料供应优势，我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）安全生产的风险；2）产品价格大幅波动的风险；3）节能减排要求进一步加强的风险。

事件点评：收购莱尼公司，完善汽车业务版图

立讯精密(002475)
    事件：9月14日，立讯精密发布《关于收购Leoni AG及其下属全资子公司股权》的公告。本次交易完成后，立讯精密将通过新加坡立讯持有Leoni AG的50.1%股权，全资子公司香港立讯与控股子公司汇聚科技合资成立的新加坡汇聚将持有Leoni K100%股权。
    收购莱尼公司，汽车业务版图进一步扩展。莱尼公司为全球头部的电缆、电线和线束系统解决方案供应商。Leoni AG旗下包含两大核心业务，分别是汽车电缆事业部和线束系统事业部，主要运营主体为Leoni K及Leoni B，立讯拟通过全资子公司以2.05亿欧元收购Leoni AG的50.1%股权，以3.2亿欧元收购Leoni AG下属全资子公司Leoni K的100%股权。2023年Leoni AG和Leoni K的收入分别为54.62/14.64亿欧元，净利润分别为-1.28/-0.13亿欧元；24Q1的收入分别为12.91/3.63亿欧元，净利润分别为0.02/0.07亿欧元。Leoni AG和Leoni K将在完成股权交割后纳入公司合并报表范围，预计不会对公司本年度财务状况及经营成果造成重大不利影响。借助此次收购，有助于立讯在产品开发、市场拓展、客户准入、产能布局、物料采购等方面与莱尼公司实现资源互通、优势互补和战略协同，快速形成公司在全球汽车线束领域的差异化竞争优势，为中国车企出海以及海外传统车企提供更加便捷、高效的垂直一体化服务。
    AI全面赋能，汽车&通讯&消费电子业务领域百花齐放。汽车业务方面，公司通过在消费电子领域所积累的快速迭代能力和成本控制意识，深耕汽车零部件领域，与海内外头部主机厂和汽车品牌客户的深度战略合作伙伴关系，汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等全面布局。24H1公司汽车业务收入实现48%+增长，汽车零部件业务实现量与质的快速成长。通讯业务方面，公司持续深耕电连接、光连接、风冷/液冷散热、电源管理、射频等产品，送样测试与量产产品均收获海内外头部客户的充分认可与高度评价。此外，在数据中心高速互联领域，公司成功开发112G、224G甚至上探448G的相关互联产品。GB200NVL72单柜整套公司可提供约209万元的解决方案，包含电连接、光连接、电源管理、散热等产品。公司遵循“三个五年”既定计划，一方面持续夯实消费电子业务基本盘，另一方面充分借助通讯业务、汽车业务两大落脚点，推动公司多元化发展。
    投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润为137.6/174.4/209.9亿元对应PE为19/15/13倍。公司“整机组装+精密组件+模组”全面布局，未来随手机组装份额持续提升、汽车和通信业务的客户拓展及新品放量，公司业绩有望进一步增长。维持“推荐”评级。
    风险提示：消费电子需求疲软；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

首次覆盖报告：光伏银浆龙头，受益于N型迭代+布局上游降本

聚和材料(688503)
    光伏银浆龙头。公司是全球光伏银浆龙头，2024H1，公司实现营业收入67.65亿元，同比增长61.79%；实现归母净利润2.99亿元，同比增长11.08%。2023年度，公司光伏银浆出货量为2002.96吨，同比增长46%，成为行业历史上首家年光伏导电银浆出货量超过2000吨的企业，在光伏正银全球市场占有率达到34.40%，延续全行业第一位的排名。
    N型迭代加速，银浆环节有望量利齐升。1）量增：N型电池银耗更高，N型放量有望推动银浆需求提升。根据CPIA，23年P型电池正银耗量约59mg/片，N型TOPCon电池银浆耗量约109mg/片，HJT电池低温银浆耗量约115mg/片；相较PERC的正银耗量，TOPCon电池单片银浆耗量提升80%以上，HJT电池单片银浆耗量近乎翻倍，因此银浆需求有望随N型放量而提升。
    2）利增：N型电池银浆加工费更高，LECO导入助推溢价提升。相比PERC银浆，N型电池银浆的技术难度更高，加工费溢价明显；LECO技术于24Q2成为TOPCon标配，需要配套低侵蚀性的专用银浆，技术难度更大，且能提供LECO银浆的供应商较为有限，进一步助推加工费提升。
    产品+供应链+客户+经营优势巩固龙头地位。1）产品：银浆产品性能优异，多种技术路线全覆盖，包括PERC、TOPCon、HJT、X-BC以及钙钛矿叠层导电浆料等。2）供应链：布局上游银粉和玻璃粉，上下游深度协同，保障原材料供应并降本。公司当前量产银粉单月产能超过40吨，单月销售超过20吨；常州3000吨银粉有望在24Q4投产，25年预计实现千吨出货，有望带来10万元/吨净利润的增益；此外规划了年产300吨玻璃粉项目。3）客户：优质客户资源丰富，客户粘性高，持续增强公司可持续发展能力。4）经营：资金优势显著，控费能力领先。公司应收账款周转率领先，营运资金优势显著；毛利率处于行业领先水平，期间费用率较低。5）布局非光伏业务，打造第二增长极。在非光伏银浆领域，成功研发出ECA导电胶、动力储能用聚氨酯导热胶与结构胶，以及新一代组件封装所需的新型定位胶、阻水胶和绝缘胶。此外，公司还成功将导电技术与粘接界面技术拓展至消费电子、汽车电子和光学器件行业。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为162.50/190.50/223.19亿元，对应增速分别为57.9%/17.2%/17.2%，归母净利润分别为6.52/7.98/9.69亿元，对应增速分别为47.5%/22.3%/21.5%，根据9月13日收盘价计算，对应PE为10X/8X/7X。公司是光伏银浆龙头，受益于N型迭代带来的加工费溢价红利，并向上游布局保障供应链安全并降本，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、N型迭代不及预期、原材料价格波动、应收账款信用减值风险等。

深度报告：轨交装备龙头，新产业助力公司成长

时代电气(688187)
    公司我国轨交设备龙头企业，历史悠久，产业布局完善。株洲中车时代电气股份有限公司前身及母公司——中车株洲电力机车研究所有限公司创立于1959年，2005年“株洲南车时代电气股份有限公司”登记成立，2006年公司在香港联交所成功上市，2021公司科创板上市。公司秉承“双高双效”高速牵引管理模式，坚持“同心多元化”发展战略，围绕技术与市场，形成了“基础器件+装置与系统+整机与工程”的完整产业链结构，产业涉及轨道交通、新能源发电、电力电子器件、汽车电驱、工业电气、海工装备等领域。
    轨道交通装备及新兴装备双轮驱动，助力公司腾飞。公司主要从事轨道交通装备产品的研发、设计、制造、销售并提供相关服务，此外经过多年的研发积淀和技术积累，公司逐步涉及新兴装备业务领域。公司成为在电气系统技术、变流及控制技术、工业变流技术、列车控制与诊断技术、轨道工程机械技术、功率半导体技术、通信信号技术、数据与智能应用技术、牵引供电技术、检验测试技术、深海机器人技术、新能源汽车电驱系统技术和传感器技术等领域拥有自主知识产权的高科技企业。
    公司营收、利润略有波动，已重回向上通道。2019-2023年公司的营业收入由163.04亿元增长至217.99亿元，归母净利润由26.59亿元增长至31.06亿元。分阶段来看，2020-2021年，由于公共卫生事件影响，国内铁路货/客运量及铁路建设投资减少、城轨建设规划进度放缓，公司营收承压，2020年营收同比下降1.66%，2021年同比下降5.69%，2022-2023年随着新兴装备业务逐步放量，叠加轨交装备业务需求逐步回暖，公司收入、利润重回向上通道。
    铁路投资计划性强，完成度高，“十四五”后期投资额有望回补。“十三五”期间，全国铁路固定资产投资额共计39901亿元，年均完成投资额7980亿元。2021-2022年受公共卫生事件影响，轨交客运量下滑，铁路固定资产投资额中枢较“十三五”有所下移，全国铁路固定资产投资额分别为7489亿、7109亿元，2023年全年实现7645亿元。根据国铁集团，结合在建和拟建项目安排，预计“十四五”全国铁路固定资产投资总规模与“十三五”总体相当，考虑到2021-2023年全国铁路固定资产投资完成额为22243亿元，我们预计2024-2025年全国铁路年均固定资产投资额有望超8000亿元。
    投资建议：基于公司主业将迎来恢复性增长，新业务进展如火如荼，我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为37.94/45.42/52.43亿元，同比增长率分别为22.2%/21.1%/14.2%，对应PE分别为16X/14X/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：轨道交通需求不及预期的风险；新兴装备业务拓展不及预期的风险；行业竞争加剧风险。

事件点评：管理层顺利换届，源力系列与彩棠持续推新

珀莱雅(603605)
    事件：珀莱雅发布《关于第四届董事会第一次会议决议的公告》。经董事会会议审议，同意选举创始人侯军呈先生任公司董事长，侯亚孟先生任公司总经理，金衍华先生任副总经理，王莉女士任副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士任证券事务代表。
    董事会顺利换届，为下一个周期增长蓄力。24年9月12日，公司第四届董事会成员确认，创始人侯军呈先生任公司董事长；原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任公司董事、总经理，未来以公司联合创始人兼董事会顾问的身份，辅助公司战略规划及经营管理支持，公司总经理职位由原公司副总经理侯亚孟先生（侯军呈先生之子）接任。公司人事变革早有预期，落地之后减轻部分市场对换届的忧虑，新一届管理层已进入珀莱雅集团较长时间，如侯亚孟先生2014年起就职于公司电商部，2021年9月至今任公司董事、副总经理；金衍华在珀莱雅供应链业务深耕多年，2007年至今先后担任珀莱雅及前身在湖州工厂的总经理、珀莱雅供应链管理中心总经历、公司副总经理，同时兼任宁波彩棠化妆品有限公司董事长、宁波惊蛰化妆品有限公司执行董事兼总经理，对公司和行业均有较深了解，期待公司在年轻一代管理层的带领下坚持走高质量发展和国际化之路，成为世界一流的美妆企业。
    源力精华升级3.0，添加XⅦ型重组胶原单蛋白等新原料，进一步打开修复宽度。24年8月，源力系列推出源力精华3.0升级版，官方定价419元/50ml（源力精华3.0/15ml*2+源力面膜2.0/1片+源力盈润霜2.0/5g）；成分与功效方面，源力精华3.0版1）新添加全球独家17型重组胶原蛋白，在基底膜实现胶原直补，同时显著促生Ⅰ型、Ⅲ型、Ⅳ型、Ⅶ型、XⅦ型、弹性蛋白；2）新增前沿成分消退素，实现内外源同步褪红；3）采用羟脯氨酸衍生物和ProECM弹力肽，进阶促生胶原，提升抗皱修护功效；4）采用超长链神经酰胺AC60，满足脆弱肌的修复需求。源力作为24年重点规划系列产品，继24年2月升级源力面霜2.0，7月推出源力冻干面膜，源力精华3.0的推出将进一步巩固品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性，期待后续源力系列发力推动品牌势能提升。
    彩棠成立十周年发布新品，产品矩阵持续扩充。彩棠品牌成立于2014年，成立至今坚持在中式美学传承和产品研发上不断突破，先后推出彩妆系列“平衡之美”、“青瓷”、“苏绣”、“青瓷海棠”、“观颐”等系列产品；24年9月，彩棠举办“彩棠踏浪十周年”主题发布会，推出新品「踏浪」系列，包含双色腮红盘、五色眼影盘等产品，不断丰富品牌中式美学内核；23年/24H1，彩棠营收分别同比增长75.06%/40.57%，占珀莱雅总营收的11.26%/11.66%，品牌增长势能强劲；期待后续产品矩阵完善和品牌市场认知度提升持续驱动品牌增长。
    投资建议：公司为国内大众化妆品龙头，短期看好“双11”大促对公司销售增长的促进作用；中长期来看，在“6*N战略”和大单品品牌发展战略的指引下，公司有望维持珀莱雅主品牌稳健增长态势，打造彩棠、OR、悦芙媞等品牌为新增长极，我们预计24-26年归母净利润为15.60/19.22/23.62亿元，同比增速+30.7%/+23.2%/+22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为22x、18x、14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；消费者需求变化。

系列点评十一：定点持续突破 座椅量产加速

继峰股份(603997)
    事件：公司公告：近期收到《定点通知函》，继峰座椅（合肥）获得某新能源汽车主机厂的座椅总成项目定点，将为客户开发、生产中、后排座椅总成产品。
    屡获头部主机厂定点座椅业务持续加速。2024年来公司已新增座椅总成项目定点11个，本次新获定点项目为某新能源汽车主机厂的座椅总成项目定点，根据客户规划，本项目预计从2025年8月开始量产，项目生命周期3年，预计生命周期总金额为10亿元。本次新获定点项目是原客户将其新的车型再次定点给公司，体现了客户对公司在合作过程中体现的能力和提供的服务的认可，同时在手订单的不断积累，也为公司将来的生产形成规模经济创造了条件。
    智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展；2023年2月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系，实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速；2023年3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作过程中产品及服务能力的认可；2023年6月首获一汽大众座椅总成项目定点，实现从新能源到传统燃油车领域的全面覆盖；2024年2月再获原客户新车型定点，2024年4月定点德国宝马，2024年6月再次新增头部客户订单，2024年7月、9月陆续新增头部主机厂订单及原客户新订单。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024H1累计交付8.9万套，实现营业收入8.97亿元。截至2024年9月13日公司累计乘用车座椅在手项目定点19个，生命周期总金额达850-897亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入142-150亿元，为继峰本部2023年收入的353%-373%，收入增量显著。
    全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，强力推动全面降本增效措施的具体落地，主要措施包括：1）过调整产能布局，重新梳理各产品线，提高产能利用率和生产效率；2）加强采购等供应链管理，推进采购向低成本区域转移；3）推行“卫星计划”，增加管理部门能力，并加强各区域管理人员“沉到一线”；4）提升工艺能力，深化工厂VAVE；5）积极落实与客户协商的原材料价格上涨的补偿机制；6）加强细化财务月度实际数据与预算数据差异分析等，从而达到经营效益的持续提升。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、隐藏式电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱、移动中控系统和扶手、3D Glass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。
    投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，预计公司2024-2026年收入为242.50/287.50/319.50亿元，归母净利润为3.32/8.45/11.61亿元，对应EPS为0.26/0.67/0.92元，对应2024年9月13日11.64元/股的收盘价，PE分别为44/17/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

深度报告：无线物联网芯片引领者，核心下游成长潜力充足

泰凌微(688591)
    泰凌微是国内领先的蓝牙芯片供应商，下游场景丰富，技术实力强劲。泰凌微成立于2010年，主营无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售，产品主要包括BLE芯片、2.4GHz私有协议SoC芯片、多模类SoC芯片、ZigBee协议类SoC芯片和蓝牙音频芯片。公司下游涵盖智能零售、消费电子、智能家居、智慧医疗、仓储物流、音频娱乐等消费级和商业级物联网应用。公司注重研发投入，核心高管在通信芯片领域均有丰富的工作经验，2023年员工构成中本科及以上学历达96.8%。
    近两年营收相对稳健，主打高端市场，盈利能力强。1H24公司实现营收3.66亿元，同比增长14.67%，实现归母净利润0.27亿元。2021-2023年公司营收分别为6.50/6.09/6.36亿元，同比变动43.15%/-6.19%/4.40%；归母净利润分别为0.95/0.50/0.50亿元，同比变动203.05%/-47.62%/0.01%。公司过去3年主要发力产品结构调整，2023年至今公司营收及归母净利润保持稳定。而伴随着公司产品结构改善，公司盈利能力稳健增长，2022-1H24公司毛利率分别为41.27%/43.50%/46.18%，呈现稳中有升的态势，公司深耕高端客户和下游，发力海外客户，预计后续盈利能力有望进一步提升。
    前瞻布局医疗、汽车、蓝牙音频等行业，成长潜力充足。泰凌微在蓝牙领域具备强大的技术优势，2019年7月获选为国际蓝牙技术联盟（SIG）董事会成员公司。公司深耕传统业务的同时，前瞻布局增量业务和新兴市场：1）蓝牙音频：2023年蓝牙音频业务收入占比达7.35%，已取得初步成效；2）智慧医疗：智慧医疗领域市场空间大，盈利能力强。据QY research，连续血糖监测系统销售额预计2030年将达到206亿美元。当前搭载Bluetooth LE芯片的RFID产品已成为智能医疗设备的首选，公司在医疗市场重点布局，产品已成功应用于重点医疗相关人员的追踪；3）汽车钥匙：公司基于自有低功耗蓝牙芯片和协议栈，开发支持多节点高精度定位的汽车数字钥匙技术，并在一线客户实现量产；4）加入苹果生态：泰凌微深度参与苹果Homekit生态开发，提供多类项目支持方案。成功打入苹果生态。我们认为，当前公司已基本完成重点增量市场的布局，伴随后续上述应用场景需求落地，公司业绩有望实现快速成长。
    投资建议：我们看好公司在无线物联网芯片领域的领先布局，预计2024-2026年归母净利润为0.81/1.23/1.78亿元，对应PE分别为48/31/22倍。考虑到公司在蓝牙技术布局领先，下游主要针对高端市场，客户壁垒较高，低功耗蓝牙物联网下游成长性强，医疗、家居等市场具备快速成长潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求波动的风险，技术迭代未达预期的风险，市场竞争格局加剧的风险。

事件点评：股权激励落地，3D CAD业务有望快速增长

中望软件(688083)
    事件：2024年9月11日，中望软件发布2024年限制性股票激励计划（草案），其中公司层面的考核指标为“公司累计营业收入额”、“3D CAD产品累计营业收入额”两项，激励按二者完成度更高的计算。
    激励目标或隐含营收未来三年复合增速超25%。据本次激励计划，公司累计营业收入额目标值：2024年10.34亿元，2024-2025年23.28亿元，2024-2026年39.44亿元，若以每年新增部分作为当年收入目标则对应年度营业额分别为10.34/12.94/16.16亿元，2024-2026年复合增速超25%，体现出公司对于未来发展的良好信心。
    激励目标首次提及3D CAD产品，或隐含未来三年复合增速约30%。据本次激励计划，3D CAD产品累计营业收入额：2024年2.44亿元，2024-2025年5.61亿元，2024-2026年9.73亿元，若以每年新增部分作为当年收入目标则对应3D CAD年度营业收入额分别为2.44/3.17/4.12亿元，2024-2026年复合增速约30%；3D CAD为公司未来发展战略规划方向，具有良好的发展前景，是公司业务的重要抓手和增长点。公司作为国产研发设计类工业软件市场领导者，多年以来持续加大对3D CAD产品的研发投入和技术攻关力度。凭借对关键技术点的突破，中望3D CAD产品在通用机械、高科技电子、模具设计、家电等领域的产品竞争力持续增强，并开始逐步拓展至汽车、汽车零配件以及船舶等高端制造业当中。
    公司正在由产品视角转变为以客户需求为导向，未来或通过生态合作保证激励目标顺利完成。在ZWorld2024中望全球生态大会上，中望软件董事长杜玉林强调公司已从以产品视角转变为以客户需求为导向，将携手生态伙伴共同打造All-in-One CAx解决方案，为企业数字化转型提供有力支持；中望首席架构师傅天雄博士表示中望已初步具备发展高端CAD的必要条件，即一个强有力的几何内核Overdrive，一套支持大体量装配的架构，接下来，中望将持续夯实CAx根技术，以全新的三维建模架构支撑All-in-One CAx体系，同时以用户体验为中心重构UIUE，不断完善自顶向下的API体系，打造一个多赢的产业生态。
    投资建议：公司核心产品与技术持续突破，同时由产品视角转变为以客户需求为导向或打开快速增长机遇，公司股权激励目标彰显公司对未来发展的信心，我们预计公司2024-2026年预计实现收入10.34亿元、13.03亿元和16.53亿元，实现归母净利润1.18亿元、1.39亿元和1.95亿元，对应EPS分别为0.97元、1.15元、1.61元，2024年9月12日收盘价对应PE分别为71X、60X、43X，维持“推荐”评级。
    风险提示：技术革新风险，汇率变动风险，并购整合、商誉减值风险。

深度报告：医械龙头三十载，乘风破浪正当时

迈瑞医疗(300760)
    迈瑞医疗成立于1991年，目前已拥有国内同行业中最全的产品线，以安全、高效、易用的“一站式“产品和从中低端到高端、从科室到全院的集成化解决方案满足临床需求。1）产品端，实现自研+外延双轮驱动；2）市场端，公司在不同国家因地制宜，持续突破中高端客户；3）需求端，人口老龄化+政策加码带动需求扩容。三重助力公司在300亿元收入体量下仍能维持高成长。
    生命信息与支持业务：产品力和市占率均处于全球领先地位，持续开拓高端客户。截至2023年，公司生命信息与支持领域的大部分子产品如监护仪、呼吸机、麻醉机、灯床塔、输注泵的市场占有率均为国内第一，其中，监护仪、麻醉机、呼吸机实现了全球市场前三的地位，整体产品竞争力全面达到全球一流水平，高端客户得以持续渗透，市场前景广阔。
    体外诊断业务：国内集采政策推动市占率快速提升，同时进行产业链一体化布局。随着IVD试剂集采范围扩大，公司有望实现市占率的进一步扩大。从产业链角度，公司通过收购海肽实现上游核心原料自主可控，通过收购德赛，实现了海外供应链的完善，以进一步触达海外400亿元的市场空间。
    医学影像业务：以中低端产品为基，逐步向高端市场迈进。中国超声市场规模预计将以CAGR5.0%在2025年增长至238亿元，2023年迈瑞市占率约为24%，仅次于通用电气。全球超声医学影像设备市场规模预计将以CAGR7.2%增长到2030年的142.8亿美元，2023年迈瑞目前市占率约为8%。迈瑞超声影像产品不断迭代，未来高端超声领域的突破将带领该产线持续增长。
    新兴板块：聚沙成塔，潜龙在渊。自2012年起，迈瑞医疗即以硬镜为切入点，开始了在微创外科的布局，目前还培育了包括动物医疗、骨科、心血管等在内的种子业务，形成产品端新兴增量曲线。
    估值分析：纵向回溯与横向对比，当下公司估值性价比凸显，具有投资价值。1）纵向回溯：迈瑞医疗PE估值已处于历史低位，发展趋势向好。2）横向对比：公司在国内的市场地位和平台完整度较高，有望获得更高的估值溢价。
    投资建议：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为411.66/491.65/585.97亿元，同比增速分别为17.8%/19.4%/19.2%；归母净利润分别为136.29/163.81/197.50亿元，同比增速分别为17.7%/20.2%/20.6%。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：行业政策变化风险；产品研发风险；行业竞争加剧/产品价格下降风险；贸易政策超预期；经销商销售模式的风险；汇率波动风险。

系列点评五：新定点加速突破 客户产品双维拓展

上海沿浦(605128)
    事件：公司披露新项目定点通知书公告，近期新增4个客户的6个新项目定点通知书。
    客户定点加速突破座椅骨架高增可期。根据公司公告，近期收到4个客户的6个新项目定点通知书，6个新项目涉及的最终客户（主机厂）有5家，全部定点通知书的新项目生命周期是4-6年（2024年-2030年），预计产生大约23.52亿元人民币的营业收入：
    1）项目1：客户为某知名新势力汽车制造企业，定点产品为汽车座椅骨架总成，项目量产时间2024年7月，项目生命周期预计4年，总销售金额12.83亿元；
    2）项目2：客户为某知名汽车制造企业，定点产品为冲压件，项目量产时间2024年11月，项目生命周期预计6年，总销售金额0.63亿元；
    3）项目3：客户为某头部新势力汽车制造企业，定点产品为汽车座椅骨架总成，项目量产时间2024年11月，项目生命周期预计5年，总销售金额4.83亿元；
    4）项目4：客户为某知名汽车制造企业，定点产品为汽车座椅骨架总成，项目量产时间2025年1月，项目生命周期预计5年，总销售金额0.41亿元；
    5）项目5：客户为某知名新能源汽车制造企业，定点产品为腿托骨架装配总成/滑轨装配总成/冲压件，项目量产时间2024年9月，项目生命周期预计5年，总销售金额2.19亿元；
    6）项目6：客户为某头部新势力汽车制造企业，定点产品为汽车座椅骨架总成，项目量产时间2025年2月，项目生命周期预计5年，总销售金额2.63亿元；
    上述项目预计年化收入贡献为5.32亿元，占公司2023年总收入的35.06%，占2023年汽车座椅骨架总成收入的58.14%。
    双维拓展打开中长期成长空间。客户积极开拓，从李尔系到全面覆盖主流
    Tier1。公司最早于2007年与东风李尔建立业务联系，合作至今已有10余年，2022年贡献收入约5.4亿元，占比48%；与泰极爱思系、麦格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚、CVG（商用汽车集团）、未势新能源、蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。
    业务横向拓展，从座椅骨架到汽车门模、安全系统、新能源细分。通过自身客户及业务技术方面的优势，横向拓展汽车门模、安全系统等，积极布局塑料电子模块、铜排、汽车天窗导轨等新能源细分领域，我们预计单车配套价值有望持续提升。
    中标铁路集装箱，拓品类增厚业绩。根据公司2022年12月公告，公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为5.87亿元，并于2023年10月量产，基于汽车业务积累的成熟稳定的冲压、焊接和装配技术，首次成功突破国铁集团的供应商认证，有望增厚公司未来的业绩。
    投资建议：公司作为汽车座椅骨架龙头，在电动智能重塑整零关系的大趋势下，有望凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展新客户及新品类，有望迎来量价齐升，打开中长期成长空间。看好公司未来在座椅骨架及新业务领域加速突破，并在降本增效驱动下实现业绩持续增长，预计公司2024-2026年收入为24.82/32.78/41.91亿元，归母净利润为1.73/2.37/3.30亿元，对应EPS为1.46/2.00/2.79元，对应2024年9月9日25.95元/股的收盘价，PE分别为18/13/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、座椅骨架市占率提升不及预期、竞争加剧、原材料价格波动风险、定增进展不及预期等。

事件点评：新兴市场开拓顺利，国内&海外双回暖

三一重工(600031)
    事件：公司披露近期销售情况，2024年8月，公司国内小挖销售台量同比增长51%、中挖增长44%、大挖持平，非挖产品如混凝土机械、起重机械降幅收窄；海外小挖销售台量同比增长16%、中挖增长32%、大挖增长63%，非挖产品如混凝土机械、起重机械延续上半年高增速。此外，2024年1-8月，公司在非洲销售额达35亿元，同比上升超过60%。
    新兴市场开拓顺利，国内筑底复苏趋势明显。公司坚持高质量发展经营原则，全面推进全球化、数智化、低碳化三大战略。以非洲为例，公司在非设立了4个国区、14个子公司、8个代理商、50个服务网点，本地化率超过60%，为非洲52个国家和地区提供销售服务（非洲共61个国家和地区），自2002年以来在非销售设备超200亿元，设备保有量超过23000台，位列中国工程机械企业产品出口非洲的第一名。国内市场来看，2024年开年以来，受益于万亿增发国债相关项目陆续开工，市场需求端有所企稳。同时大规模设备更新政策加速老旧“国一”“国二”设备淘汰，整体挖机内销呈现底部回暖趋势。24M1-M8中除2月受到春节假期，雨雪等因素导致国内多数工地处于停产状态，导致当月销量同比下滑近50%，其余月份挖机内销均同比增长。考虑到宏观层面24Q3专项债发行有望迎来高峰，随着专项债、超长期国债等资金投入使用，三四季度相关陆续开工，工程机械今年有望实现筑底向上。
    制造全球化有望进一步带动公司份额提升。根据Yellow Table，2023年全球工程机械50强总销售额2419.22亿美元，其中龙头卡特、小松市场份额分别为16.8%、10.4%。三一重工全球市场份额仅4.2%，较全球龙头仍有较大提升空间。考虑到公司制造全球化布局进一步完善，2024年上半年，印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中，未来全球份额有望提升。
    电动化进展顺利，技术+市场双开花。公司通过自主开发、对外战略合作，在新能源领域围绕高压化、高效化、集成化方向，重点突破P2混合动力、电子电气架构、HCU等核心技术，2024H1，共获得低碳化相关授权专利30件。同时公司持续提升新能源产品覆盖度，2024H1总计完成80多款新能源产品上市。此外，公司多项产品取得重大突破，SW956E电动装载机一次性获得印尼200台大单，SY215E电动挖掘机能耗表现领先行业，目前国内、海外已实现销量第一。
    投资建议：考虑到公司作为国内工厂机械龙头企业，受益于国内工程机械行业筑底复苏，强国际竞争力下全球化进展顺利，业绩有望进入上行区间。我们预计2024-2026年归母净利润分别是65.9/80.7/101.3亿元，对应PE分别是20x/16x/13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业需求下行风险，海外需求不及预期风险，行业价格战风险，汇率波动风险。

首次覆盖报告：新疆煤炭驱动民爆高景气，强强联合供给新看点

雪峰科技(603227)
    雪峰科技：新疆“民爆+能化”双主业龙头
    公司总部位于新疆乌鲁木齐，始建于1958年，主要从事工业炸药、雷管、索类等民用爆炸物品的研发、生产、销售、配送。2022年收购玉象胡杨，注入天然气化工循环经济产业链模式，公司目前已建立起“民爆+能化”双主业协同发展体系，成为全疆唯一硝酸铵、硝基复合肥生产企业。2023年公司疆内收入56.18亿元，占比80%。
    民爆板块：新疆民爆高景气，强强联合贡献新看点
    供给端来看：民爆行业新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合，2025年生产总值CR10有望上升至60%。需求端来看，工业炸药下游应用领域70%以上来源于矿山开采，2022年以来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长，2024年1-6月煤炭开采、采矿业固定资产投资增速分别为16.6%、17.0%。受益前期煤炭产能快速释放+基建需求，新疆民爆市场步入高速发展阶段。
    公司民爆业务以工程爆破一体化服务为核心，业务涵盖工业炸药、雷管、索类的“产、运、销”和工程爆破的“钻、爆、挖、运”，具备爆破方案设计、爆破工程监理、矿山爆破一体化解决方案规划实施等专业化服务能力，以及爆破+矿山双一级资质，目前工业炸药产能11.75万吨/年、电子雷管产能1890万发/年。
    2024年7月2日，广东宏大公告拟收购公司21%股权，本次收购重点关注3个方向，①溢价50%，②打造“广东+新疆”跨省国资委整合新模式，③整合后雪峰有望打开产能新增空间。
    能化板块：尿素、三聚氰胺持续贡献业绩
    公司全资子公司玉象胡杨通过天然气生成合成氨，进一步生产尿素、三聚氰胺、硝酸铵、硝基复合肥等产品；其子公司新疆金象通过外采尿素生产三聚氰胺、硝基复合肥等产品。截至2023年末，公司三聚氰胺、尿素、硝基复合肥产能分别达到21/60/90万吨。尿素方面：2024年上半年行业开工率保持高位，需求高景气；三聚氰胺方面：公司2023年销量达到19.54万吨，同比+27.63%，平均售价受行业供需影响同比-19.29%，预计2024年下半年传统需求旺季，需求或将有所改善。
    新疆唯一硝酸铵生产企业，价格、盈利能力有支撑
    煤炭及配套煤电、煤化工产能快速释放，同样将驱动民爆上游硝酸铵市场高景气。公司硝酸铵业务具备牌照优势，目前全资子公司玉象胡杨是新疆地区唯一可以生产销售硝酸铵的企业，目前硝酸铵产能66万吨。2024年公司有望将疆内硝酸铵市占率提升至85%左右，2023年公司硝酸铵产量33.05万吨，其中对外销量23.05万吨，自用约10万吨。公司硝酸铵业务毛利率整体保持较高水平，2023年公司硝酸铵毛利率为38.09%、吨毛利1000元。
    投资建议：我们看好公司①疆内民爆高景气，打造“广东+新疆”跨省国资委整合新模式，②疆内硝酸铵生产龙头，价格、盈利能力有成本优势支撑，③产业链一体化化工产品持续贡献。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.96、9.07和10.07亿元，现价对应动态PE分别为9x、8x、7x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游矿山景气度不及预期；区域投资环境不及预期；原材料价格波动风险；安全、环保等政策变动的风险。

首次覆盖报告：显控主业反转，进军算力检测打开成长空间

淳中科技(603516)
    公司为业内领先的专业音视频解决方案提供商。公司产品连接信息采集和显示系统，适用于指挥控制中心、智能会议室商业娱乐及AI应用等多媒体视讯场景，广泛应用于特定行业/应急管理/电力/能源/党政机关/教育/商业等领域，核心下游主要集中在特定行业信息化部署中。公司于2011年在北京成立，2018年在上海证券交易所主板挂牌上市，是华为星闪联盟成员。
    特定行业订单延迟落地致近年业绩承压，预计24年下游景气度加速反转。
    预计25年国内显控设备行业规模超过100亿元，且5G建设持续推进，超高清视频助力显控行业发展。特定行业等下游行业景气度回暖，24年主业恢复确定性加大。1）随着十三五军队机械化转向十四五的智能化，预计十四五最后两年24、25年军工信息化预算加速落地；2）中央财政于23Q4增发万亿元国债，重点投向包含应急能力提升工程，将加强各级应急智慧部体系建设，公司有望受益。预计随着传统业务下游需求恢复及新拓展业务成效显现，业绩增长有望提速；费用较为刚性，规模效应将带动利润加速释放。
    突破音视频领域专业芯片、夯实核心竞争力&贡献业绩增量。自研音视频处理ASIC芯片于23年完成流片，目标是自用+外销，有望提升整体公司毛利率并增厚业绩。基于十余年音视频算法积累，24年4月一次性推出三款芯片：1）寒烁：全球首发LED“ALL IN ONE”一体化芯片，告别传统采用发送卡/接收卡、网线和高功耗的时代，使用场景更为广阔；2）宙斯：国产首颗自主可控的专业音视频处理ASIC芯片，突破海外芯片“卡脖子”的问题，自用有望提高公司毛利率，高清音视频ASIC芯片领域存在较大的国产替代空间，未来外销贡献业绩增量；3）雷神：人机交互显示芯片，可以应用于工业控制/美容仪器/医疗器械/充电桩/智能家居等领域。
    取得N公司供应商代码，测试及检测平台业务有望打开成长空间。取得了N公司的Vendor Code，业务含各类产品的测试与检测平台，目前正在对接的产品包括：液冷测试平台、基于AI的检测平台、各种测试板卡等，与N公司对接的业务实现了从“0”到“1”的突破，海外业务收入同比显著增长；随着N公司产品的快速迭代，公司适配的产品系列也在持续增加。预计订单将逐季加速落地，PO订单的稳步增长将为公司业绩提升注入新动能。
    投资建议：公司持续拓展音视频系统产品线和下游；自研芯片实现突破，有望提升毛利率、夯实核心竞争力；与N公司合作的测试及检测平台今年起逐步贡献业绩增量。预测公司2024-2026年归母净利润为0.9/1.3/2.0亿元，对应PE为58/39/26x。结合公司壁垒及增速，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动，技术迭代不及预期，原材料成本增加，N公司合作不及预期风险。

深度报告：剑指全球Powersport龙头 两轮四轮双擎驱动

春风动力(603129)
    深耕Powersport领域，摩托车与全地形车齐驱。公司以中大排量水冷发动机技术为核心，将专注、进取、快乐的企业理念与机车文化相结合，产品聚焦中大排摩托车与全地形车，全线顺应消费升级趋势。近十年公司业绩快速增长，2013-2023年营收CAGR达27.4%，归母净利润CAGR达37.1%。
    摩托车内销：结构演变趋势明确，中大排摩托车加速渗透。对标海外，我国中大排（＞250cc）渗透率/人均保有量数据与发达国家均存在5-10倍差距。2024H1中大排摩托车内销渗透率为8.6%，预计2025/2030年中大排内销渗透率分别增长至12%/20%，对应销量分别为60/100万辆。公司作为中大排自主龙头摩企，有望凭借对产品属性更深刻的理解、强劲产品力和性价比优势，持续提升市场份额。预计公司2025/2030年中大排内销份额分别提升至25%/30%，对应销量分别为15/30万辆，2023-2030年CAGR为34.1%；预计公司摩托车内销总量为22/47万辆，2023-2030年CAGR为25.1%，其中中大排（＞250cc）占比为68.2%/63.8%。极核电动品牌定位高端，2024年推出AE4i、AE2等爆品，销量规模再上新台阶，中长期看好极核品牌凭借差异化竞争战略+清晰的产品定位+快速下沉的渠道，打造公司第三成长曲线。
    摩托车出海：中大排出海提速，打造全新增长曲线。据我们测算，2023年海外250cc及250cc以上摩托车市场空间为525万辆，为2023年内销销量10倍以上，空间广阔。以公司为代表的自主龙头摩企在国内经历多年的充分竞争，车型产品力和车型矩阵获大幅提升与丰富，较海外竞对在产品力、性价比优势突出，构建自主摩企出海核心竞争优势。公司2023/2024H1摩托车出口销量为9.8/8.6万辆，预计公司2025/2030年250cc及250cc+摩托车海外市场份额为5%/10%，对应销量28/60万辆，2023-2030年CAGR为29.5%。
    全地形车：深入挖掘美国市场，看好四轮高端化布局。2023年全球全地形车市场容量约96万辆，其中高端UTV产品占比逐年提升，行业集中度较高，北极星+庞巴迪占六成份额。公司近年来发力北美市场，高附加值产品占比稳步提升。2024H2公司针对北美市场推出U10/Z10系列高性能高端新品，看好依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，从而打开成长空间。预计2025/2030年公司全地形车销量分别为19.0/27.3万辆，2023-2030年销量CAGR为9.3%，ASP从2024H1的4.3万元增至4.8/5.8万元。
    投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，预计公司2024-2026年营收152.0/195.9/237.0亿元，归母净利润13.23/17.37/22.34亿元，EPS为8.74/11.47/14.75元，对应2024年9月6日132.89元/股收盘价，PE分别15/12/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：摩托车市场竞争加剧；海运费波动；公司产品销量不及预期等。

系列点评一：业绩历史新高 全球化+液体黄金共振

赛轮轮胎(601058)
    事件概述：公司披露2024半年报：2024H1实现营收151.54亿元，同比+30.29%；归母净利润21.51亿元，同比+105.77%；扣非归母净利润20.52亿元，同比+80.94%；其中2024Q2实现营收78.58亿元，同比+25.53%，环比+7.71%；归母净利润11.18亿元，同比+61.85%，环比+8.13%；扣非归母净利润10.37亿元，同比+35.21%，环比+2.20%。
    2024Q2业绩历史新高，高盈利水平持续。公司2024H1营收同比+30.29%，归母净利润同比+105.77%；其中2024Q2营收同比+25.53%、环比+7.71%，归母净利润同比+61.85%、环比+8.13%，2024Q2归母净利率达14.22%，维持高盈利水平。我们分析原因如下：
    1）行业端，美国进口需求具备韧性，中国轮胎产品在欧美半钢轮胎市场具备高性价比的竞争优势。根据美国海关，2024H1美国半钢胎进口量8,247.88万条，同比+7.47%，其中2024Q2半钢胎进口量4,052.07万条，同比-0.47%/环比-3.43%；2024H1全钢胎进口量2,925.68万条，同比+26.77%，其中2024Q2全钢胎进口量1,401.08万条，同比+20.30%/环比-8.10%；
    2）销量端，2024Q2公司轮胎销售1,796.20万条，同比+32.22%、环比+8.32%，受益于行业需求旺盛及公司产能持续释放；24Q2公司轮胎产品均价为421元，同比-3.44%、环比+0.46%，我们分析主要系公司产品结构变化；
    3）原材料，2024Q2天然橡胶等四项主要原材料采购成本同比+12.75%、环比+5.47%，公司通过与原材料企业签订战略合作、长约等形式，以进一步降低采购成本，同时也会适时调整采购策略，时刻关注原材料价格波动情况，提高市场行情预测的准确度，以尽可能降低原材料价格波动对企业带来的不利影响；
    4）海运费，全球海运费均值2024H1达3,156美元，同比+89.85%，其中2024Q2均值为3,251美元，同比+127.42%/环比+6.23%，随海运费价格高位回落，我们预计2024Q3公司成本压力降低。
    盈利方面，公司2024H1毛利率达28.77%，同比+4.79pct，其中2024Q2毛利率29.77%，同比+2.65pct，环比+2.09pct。
    费用方面，2024H1研发费用达4.69亿元，同比+23.27%，研发费用增长主要系公司在液体黄金轮胎等领域持续投入研发所致。2024H1销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.08pct、+0.03pct、-0.18pct、-0.12pct至4.45%、3.40%、3.09%、1.06%，其中2024Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.40pct、-0.54pct、-0.07pct、+1.08pct至5.02%、3.36%、3.17%、1.08%。
    全球化稳步推进，非公路持续深耕。公司现有产能超7000万条，于青岛、东营、潍坊、沈阳、越南、柬埔寨均有产能，当前国内、越南、柬埔寨工厂已量产，在建产能稳步推进，中长期规划产能充足，截至2024年6月底越南三期、柬埔寨900万条半钢胎、柬埔寨165万条全钢胎、潍坊非公路项目工程进度分别82%、90%、80%、70%。公司深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全、品质优，国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等公司进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司；其中公司21.00R35规格非公路矿用刚性轮胎性能表现优异，实现单胎137,460公里行驶记录，使用寿命达到1.5万小时，远超市场该类型轮胎的平均寿命，有效降低了矿山单公里运行消耗成本。
    液体黄金性能优异，助力公司品牌力提升。液体黄金轮胎应用国际首创化学炼胶技术，降低轮胎滚动阻力，提升抗湿滑和耐磨性能，成功解决了困扰轮胎行业多年的“魔鬼三角”问题，增加了行车安全性、节能性和舒适性。已经过国际权威机构西班牙IDIADA、史密斯实验室、中国橡胶工业协会等多项权威机构的测试和认证。
    性能端，2022年，太平洋汽车对Model3主流品牌6款轮胎“米其林PS4、倍耐力P ZERO(PZ4)、马牌CSC5、固特异EAGLE F1Asymmetric2、普利司通S001和赛轮液体黄金S01轮胎”，进行百公里加速、干湿地制动、麋鹿测试、滚阻测试、高速电耗、车内噪音6大维度专业测试：赛轮液体黄金S01在操控、安全、电耗方面表现出色，其中湿地制动与电耗上，均胜于其余5款国外品牌。
    使用端，平均1条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗4%、3%以上，使用液体黄金轮胎的新能源轿车可提高续航5%-10%；
    渠道端，2024年以来公司在线下门店推出了新能源EV、豪华驾享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，获得了广大消费者的认可，产品销量不断提升；
    配套端，液体黄金助力配套车型发挥更好的性能表现，陆续获得东风华神汽车最新研制的高端快递快运车型及ECVT车型、宇通客高端快递&物流&干线运输换电牵引车T680E和T5轻卡等定点。
    投资建议：公司全球化产能布局稳步推进，液体黄金轮胎与非公路轮胎共同驱动，充分受益于轮胎市场的扩大，成长属性凸显。预计赛轮轮胎2024-2026年收入为331.48/365.21/419.00亿元，归母净利润为42.75/49.35/58.43亿元，对应EPS为1.30/1.50/1.78元，对应2024年9月6日12.91元/股的收盘价，PE分别为10/9/7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动、全球轮胎需求不及预期、汇率波动、新产能落地不及预期、国际贸易摩擦加剧、运费价格波动等。

事件点评：意向收购集团电力资产，打造煤电一体化模式

陕西煤业(601225)
    事件：2024年9月5日，陕西煤业发布公告称，公司与控股股东陕煤集团签订《资产转让意向协议》，陕煤集团有意将其持有的陕煤电力集团有限公司全部股权转让给陕西煤业。
    陕煤集团电力装机容量941.8万千瓦，归母净利润13.55亿元。根据陕煤集团债券评级报告显示，截至2024年3月末，集团可控装机容量为941.80万千瓦，其中火电902万千瓦，24Q1实现发电量98.55亿千瓦时，2023年全年实现发电量349.39亿千瓦时。2023年陕煤电力集团实现营业收入152.47亿元，实现净利润15.28亿元，考虑陕煤集团88.65%的持股比例，归母净利润为13.55亿元，占陕西煤业2023年归母净利润的6.38%。
    打造煤电一体化运营模式，有利于公司稳健运行。据陕西煤业2023年年报，2023年陕西煤业与陕煤电力集团发生关联交易42.23亿元，如果成功收购资产，能够进一步减少关联交易、增加营业收入、延伸煤炭主业产业链，有助于公司“煤电一体化”运营模式的成功打造。
    以A股28家火电板块平均估值测算，陕煤电力股权价值为129亿元。参考申能股份、国电电力、大唐发电等28家火电上市公司的平均PB为1.16倍，以陕煤电力集团2023年年末净资产124.99亿元归母净利润测算，陕煤电力集团的理论估值145.58亿元，考虑88.65%的股权，测算理论收购价为129.06亿元。截至2024年6月末，陕西煤业账面货币资金274.62亿元，资产负债率35.44%，公司资金实力雄厚，因此我们预计本次收购或采取现金收购方式。
    公司稳健经营，持续高分红具备投资价值。公司煤炭主业在全国范围内具有较强竞争优势，长协比例较高使得公司经营业绩有望维持稳健态势。截至2024年9月5日收盘价测算，按照公司承诺的60%分红测算，公司股息率有望达到5.66%，股息回报仍处较高水平。
    投资建议：公司资源禀赋行业领先，成本优势明显，现金奶牛属性强，长期投资价值高，我们预计2024-2026年公司归母净利为219.99/235.88/244.66亿元，对应EPS分别为2.27/2.43/2.52元/股，对应2024年9月5日收盘价的PE分别为11/10/10倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下行；下游需求改善不及预期；成本超预期上升。《资产转让意向协议》为陕煤集团与陕煤集团达成的意向协议，具体事宜尚待进一步协商和落实，存在不确定性，资产转让进程也存在根据实际情况进一步调整的可能。

首次覆盖报告：AI时代下，JDM赛道的“瞪羚”企业

智微智能(001339)
    智微智能：全球领先的高端智能制造商和科技服务整合解决方案提供商。公司成立于2011年9月，同年10月成立消费类事业部。2012年4月，智微智能成为英特尔的核心战略合作伙伴，并于7月与英特尔共同发布OPS标准，开始布局行业终端板块，为日后智微智能OPS产品的迅速推广奠定基础。据2023年年报显示，报告期内智微智能OPS产品市场占有率已位居行业前三。2012年6月，智微智能成立物联网事业部。
    云计算：服务器龙头企业，AI服务器需求快速增长。AI技术发展凸显云计算基础设备的重要性，预计2024年AI服务器出货量持续高速增长。根据台积电在24Q1业绩说明会的观点，对AI需求将以50%的复合增率持续至2028年后。与此同时，海外云业务的拐点已经出现，收入情况回暖。作为联合研发生产模式的龙头企业，公司AI超算服务器矩阵继续扩大，与AIGC深度融合。智微智能致力于应用最新的技术，并推出了一系列AI超算服务器，包括4U10卡、5U8卡、4U4卡、2U7卡等丰富的产品线。除2024年3月推出的高性能SYS-60415WG服务器外，与腾云智算共同开发的AI超算系列SYS-8043是最新一代5U两路的AI超算服务器系列产品，可支持多种类型人工智能加速卡，满足人工智能不同场景下的算力需求。其CPU和GPU挂载比支持1：4，采用直通拓扑配置。该产品具有卓越性能、重塑架构、扩展性强和可靠性高等特点。
    公司AI服务器可以覆盖多种应用场景，适用多种处理器平台。具体而言，其可广泛应用于深度学习、高性能计算、医疗、搜索引擎、游戏、电子商务、金融、物理模型、3D建模、机器学习、深度学习、人工智能、CFD、CAE、DCC、数据分析、成像等高性能计算场景。截至2023年年末，智微智能已推出AI服务器拥有SYS-80215R、SYS-8029R-S06、SYS-8049RG三款AI服务器产品，产品均采用Intel至强可扩展系列处理器平台，为AI领域提供强大支持，满足实时数据处理、训练和推理等关键需求。目前公司正在投入基于Whitley平台第三代可扩展处理器的GPU服务器主板的研发，其可为AI服务器提供最新解决方案。
    投资建议：受益于数字经济浪潮下的算力需求增长和网络升级需求增幅较大，公司产品结构优化有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计24-26年公司营业收入分别为42.4/49.2/57.3亿元，归母净利润分别为1.4/1.8/2.3亿元；对应2024年09月05日收盘价，P/E分别为53x/40x/31x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动带来的风险，客户相对集中的风险，原材料价格波动风险，AI技术落地不及预期。

系列点评十五：季节因素影响批发 新能源产品周期加速

长安汽车(000625)
    事件：公司发布8月产销快报：集团8月批发销量为18.7万辆，同比-10.6%，环比+9.7%；2024M1-8累计批发销量150.5万辆，同比+5.7%。自主乘用车8月批发销量为11.3万辆，同比-14.7%，环比+15.8%；2024M1-8累计批发销量103.2万辆，同比-0.3%；长安福特8月批发销量为1.98万辆，同比-10.1%，环比+17.9%；2024M1-8累计批发销量14.8万辆，同比+5.0%；长安马自达7月批发销量为0.43万辆，同比-45.4%，环比+0.2%；2024M1-8累计批发销量4.6万辆，同比+1.0%。
    季节性因素影响8月批销相对承压。8月公司自主乘用车批发销量11.3万辆，同比-14.7%，环比+15.8%，整体受8月高温假、淡季影响有所下滑。新能源方面，8月自主新能源批发销量为4.9万辆，同比+21.5%，环比+7.3%，2024M1-8累计批发销量39.3万辆，同比+53.8%；其中8月深蓝销量20,131辆，环比+20.4%，阿维塔3,712辆，环比+2.4%。展望后续，9月旺季将至，新车催化下批发销量有望回暖。
    新品周期密集新能源转型加速。7月25日深蓝S07上市，产品定价为14.99万-21.29万元，限时优惠1万元，搭载华为乾崑智驾辅助系统，拥有高速领航辅助、智能泊车辅助功能，作为20万以下首款华为智驾车型有望贡献增量。后续重点新车包括长安深蓝S05、阿维塔07、阿维塔11/12增程版、启源E07等车型，2024年8月30日，阿维塔品牌第三款车型-阿维塔07正式在成都车展开启全球首秀，并同步开启预售，纯电车型将采用全域800V高压，碳化硅电驱系统，以及宁德时代神行超充电池，增程车型搭载由阿维塔全栈自研的昆仑增程技术，具备智能空气弹簧、CDC动态悬架阻尼减震等多项主动调节配置，搭载华为最新的乾崑ADS3.0智驾系统、鸿蒙4智能座舱。整体看，公司产品周期强劲，新能源转型加速。
    海外销量加速成长打开全球市场。2024年8月自主海外销量2.9万辆，同比+57.3%，环比+12.5%；2024M1-8自主品牌海外销量25.7万辆，同比+66.4%，短期受运力影响有所下滑。公司在泰国布局的全球“右舵生产基地”首期产能将在2025年Q1实现投产，首期产能10万辆，二期后总产能将增加至20万辆。公司预计到2024年完成东盟和欧洲两大重点区域市场的进入，全球化思路清晰、步伐坚定，有望打开长期增长空间。
    投资建议：我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，维持盈利预测，预计2024-2026年收入分别为1,830/2,086/2,346亿元，归母净利润分别为80.1/105.0/134.5亿元，EPS分别为0.81/1.06/1.36元，对应2024年9月5日11.98元/股的收盘价，PE分别为15/11/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：自主品牌销量不及预期；行业“价格战”加剧。

2024年中报点评：经营数据同比承压，优化措施有序落地

锦江酒店(600754)
    公司发布2024年上半年财务报告。24H1公司实现营业收入68.92亿元，同比+0.23%，实现归母净利润8.48亿元，同比+59.15%，实现扣非归母净利润3.89亿元，同比+4.02%；单Q2公司实现营业收入36.86亿元，同比4.86%，实现归母净利润6.58亿元，同比+68.02%，实现扣非归母净利润3.26亿元，同比+15.97%。归母净利润大幅上涨，主要系24H1内公司出售时尚之旅100%股权处置若干酒店物业取得投资收益所致。
    境内：受去年同期高基数影响，RevPAR同比下滑，对业绩形成拖累。公司Q2中国大陆境内有限服务酒店RevPAR为162.4元，同比-7.2%；ADR为249.9元，同比-1.8%；OCC为65.0%，同比-3.7pct。具体来看，中端酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比-9.6%/-3.6%/-4.4pct，经济型酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比-4.6%/+0.3%/-3.1pct；全服务酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比-8.8%/-2.4%/-3.7pct。对比来看，中端酒店三项经营数据同比读数压力最大，经济型则表现最优，展现出消费降级背景下消费者的价格带倾向。RevPAR同比下滑致公司24Q2境内营收同比下滑4.3%。
    境外：整体稳中略降，中端酒店表现较强，受财务费用拖累，业绩仍有所承压。公司Q2境外有限服务酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比-1.0%/+2.0%/-2.0pct；其中中端酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比+4.3%/+2.2%/+1.2pct，经济型酒店RevPAR/ADR/OCC分别为-3.1%/+1.25%/-2.9pct。经济型酒店表现最终对整体经营数据形成拖累，并最终导致公司Q2境外营收同比下滑7.3%。上半年公司利息费用3.0亿元，同比去年+42.2%，主要系24H1欧元银行同业拆借利率比上年同期上涨，导致境外企业借款利息支出同比增加所致。
    开店表现总体稳健，重新梳理品牌结构。2024H1新增开业酒店680家，开业退出酒店190家，净增开业酒店490家。其中全服务型酒店新增4家，开业退出酒店3家，净增开业酒店1家；有限服务型酒店新开业676家，开业退出酒店187家，净增开业酒店489家；有限服务型酒店中直营酒店减少47家，加盟酒店增加536家。截至24Q2，已经开业的酒店合计达12938家。有限服务型酒店在聚焦优势资源、发展主力品牌的基础上进一步优化策略，发布“12+3+1”品牌发展战略，计划2028年前打造12个成熟品牌保持规模增长，培育具备市场竞争力的3个核心中高端品牌，扶持1条度假赛道。
    投资建议：锦江酒店经营面总体稳健，随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司24/25/26年归母净利润分别为15.8/17.8/19.9亿元，对应PE分别为16/14/13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，景气度承压风险，开店不及预期

2024年半年报点评：销售规模行业领先，前瞻性布局海外产能

晶科能源(688223)
    事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年报，24H1公司实现营收472.51亿元，同比-11.88%；实现归母净利12.00亿元，同比-68.77%；实现扣非归母净利2.17亿元，同比-93.85%。分季度看，24Q2公司实现营收241.68亿元，同比-20.69%，环比+4.70%；实现归母净利0.24亿元，同比-98.89%，环比-97.93%；实现扣非归母净利0.26亿元，同比-93.87%，环比-86.33%。我们认为公司盈利下行主要受行业竞争加剧，组件盈利能力下滑影响。
    N型龙头地位稳固，持续深化全球化战略。出货：24年上半年，公司实现组件出货43.8GW，其中N型组件销售量为35.9GW，占比超过80%，截至上半年公司组件出货量已超260GW，N型组件销售规模维持行业领先。根据公司预测，24Q3公司出货量为23-25GW。产能：公司已实现稳定量产的N型电池产能超过75GW，N型TOPCon电池大规模量产平均测试效率已超26.1%，良率维持98%+，良率、效率持续维持行业领先。根据公司预计，到24年末公司硅片、电池、组件产能将分别达到120/95/130GW。海外市场：公司前瞻性布局新兴市场，中东市占率约50%，在快速崛起的巴基斯坦市场，公司目前全年已签单超过4GW，泰国市场市占率也在持续提升。此外，公司今年7月宣布与与沙特阿拉伯王国公共投资基金等股东方签订协议，共同在沙特建设10GW电池组件项目，考虑到沙特日益高增的可再生能源需求，我们认为该项目落地后有望在深化公司全球化战略，提升市占率的同时，为公司业绩提供有力支撑。
    积极拓展新增长极，切入储能赛道。24年上半年，公司在在国内及中东、澳大利亚、南非等海外储能市场开拓均取得一定进展，在BNEF发布的储能与组件供应商分级名录中，公司为市场少数储能与组件均位列一级供应商的厂商。产品方面，公司通过不断技术创新实现产品迭代升级，推出5MWh大储系统蓝鲸-Suntera G2，为客户提供更优质的储能解决方案。
    投资建议：我们预计公司24-26年实现营收954.71/1099.14/1261.67亿元；归母净利润分别为16.54/58.54/74.00亿元；对应9月2日收盘价，PE为43x/12x/10x。公司为TOPCon领先企业，海外市场持续开拓有望增厚公司业绩，维持“推荐”评级。
    风险提示：公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、行业竞争超预期、市场扩张不及预期、资产减值风险等。

2024年中报点评：百货及汽贸业态销售下滑，马消及非经常性损益影响业绩增长

重庆百货(600729)
    业绩简述：1H24公司实现营收89.80亿元/yoy-11.56%，归母净利润7.12亿元/yoy-21.06%，扣非归母净利润7.05亿元/yoy-12.92%，非经损益644万元/yoy-92.98%，主要因为持有登康口腔股份的公允价值变动较大。投资收益3.34亿元/yoy-20.5%，扣除投资收益后的扣非归母净利润为3.71亿元/yoy-4.72%。2Q24营收41.30亿元/yoy-18.52%，归母净利润2.77亿元/yoy-28.93%，扣非归母净利润2.59亿元/yoy-26.18%，投资收益1.68亿元/yoy-30.19%，扣除投资收益后的扣非归母净利润为0.91亿元/yoy-14.25%。
    百货和汽贸业态销售额下滑影响整体收入增速。分业态看，24H1百货/超市/电器/汽贸业态分别实现销售额13.27亿元/yoy-6.9%、36.73亿元/yoy-3.6%、16.57亿元/yoy+0.7%、22.26亿元/yoy-28.7%，百货和汽贸业态销售下滑幅度较大，主要因为百货成交客流减少导致销售下降，汽贸业态控制经营风险，减少特供车业务规模。24Q2百货/超市/电器/汽贸业态分别实现销售额5.56亿元/yoy-9.1%、16.87亿元/yoy+0.5%，8.67亿元/yoy-2.6%，9.76亿元/yoy-45.6%。
    盈利能力保持稳定。盈利能力方面，24H1实现毛利率26.65%，分业态看，百货/超市/电器/汽贸业态分别实现毛利率72.4%/25.1%/19.2%/6.4%，同比变化-1.3/-1.1/+0.1/+0pct，基本保持稳定，2Q24实现毛利率24.84%/yoy+0.15pct。费用率方面，24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为13.95%/4.70%/0.09%/0.32%，分别同比变化+0.75/-0.42/-0.05/-0.43pct，2Q24分别为14.82%/5.24%/0.08%/0.31%，分别同比变化+1.52/+0.49/-0.04/-0.52pct。
    新业态生鲜折扣开业，经营变革持续推进。5月28日，新世纪超市首家“生鲜+折扣”超级市集在渝北加州百合园开业，门店面积超过1500平方米，涵盖品类包括鲜果蔬菜、肉禽蛋品、乳品烘焙、速食冻品、粮油调味，当日销售额超60万元。开业6天销售额达218.8万元，日均交易人次为6200人。6月26日，新世纪超市在南岸区白鹤路开设第二家转型“生鲜+折扣”店。开业当天，门店销售额近40万元，同比增长5倍以上。这标志着重百、新世纪超市在未来供应链再造和组织变革上迈出了关键的一步。7月30日和8月27日，分别开业第三家和第四家“超级市集”折扣店。
    投资建议：公司零售业务以四大业态为主，百货和超市业态在重庆地区具备区域优势。公司在混改落地后，经营和管理效率有望进一步提升，随着传统业态改革以及新业态折扣零售快速崛起，我们预期公司业绩有望增长。预计24-26年公司实现归母净利润12.00/12.58/13.31亿元，分别同比变化-8.7%/+4.8%/+5.8%，对应9月2日PE为6/6/6X，20-23年公司分红比率分别为142.73%/153.23%/30.85%/45.44%，高分红下估值较低，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费需求不及预期，展店不及预期。

2024年半年报点评：欧洲海风有所突破，多元布局稳步推进

明阳智能(601615)
    事件概述：2024年8月30日，公司发布2024年中报：2024H1实现营业收入117.96亿元，同比+10.85%；实现归母净利润6.61亿元，同比+0.94%；实现扣非净利润5.56亿元，同比+3.40%。
    单季度来看，公司2024Q2实现营业收入67.21亿元，同比-14.84%、环比+32.42%；实现归母净利润3.56亿元，同比-59.57%，环比+17.19％；实现扣非归母净利润2.65亿元，同比-67.93%、环比-8.80%。
    从盈利水平来看，2024Q2公司销售毛利率17.28%，环比-3.34Pcts；净利率为5.47%，环比-0.72Pcts。
    分业务板块来看：
    1）风机及配件销售：2024H1实现对外销售收入79.22亿元，同比下降16.2%；风机对外销售4.01GW，同比增长16.2%；此外公司已下线MySE18.X-20MW海上风电机组、143米海上风电叶片、MySE11-233陆上风电机组等大兆瓦风电产品。2）电站业务：2024H1电站运营收入9.75亿元，同比增长17.0%。3）电站转让：2024年6月公司公告，拟出售全资子公司开鲁县明阳智慧能源100%的股权、交易对价约9.6亿元，拟出售全资子公司奈曼旗明阳智慧能源100%的股权、交易对价约5.6亿元。
    此外，公司在手订单/在建项目储备量充足：2024H1公司新增风机订单9.73GW，同比增长28.4%；根据公开报道，公司有望为德国270MW海风项目提供16台18MW的风机，以及有望为意大利Renexia的2.8ＧＷ漂浮式海风项目提供风机。截至2024H1，公司在运营的新能源电站装机容量2.71GW。
    多元化布局稳步推进：
    公司坚持风光储氢多元化布局；在电站滚动模式中，报告期内获得全国首单陆上风电公募REITs及首单民营企业风电公募REITs批复。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为311.9、416.6、446.2亿元，增速为12%/34%/7%；归母净利润分别为22.9、32.3、37.5亿元，增速为514%/41%/16%，对应24-26年PE为9x/6x/5x，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场开拓不及预期；资产减值风险等。

2024年半年报点评：ABC组件开始放量，差异化竞争引领技术变革

爱旭股份(600732)
    事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年报，根据公司公告，24H1公司实现收入51.62亿元，同比-68.23%，归母净利润-17.45亿元，同比-233.30%，实现扣非归母净利润-24.82亿元，同比-295.92%；分季度看，公司24Q2单季度实现收入26.48亿元，同比-68.86%，环比+5.36%，实现归母净利润-16.53亿元，扣非归母净利润-17.23亿元。
    海内外客户认可度高，ABC组件销量持续提升。24H1公司实现N型ABC组件销量1.62GW，较23年全年+232%，单瓦不含税价格1.05元/W，相较于其他技术组件溢价较为显著。得益于优异的产品力，ABC组件得到海内外客户广泛认可，目前在手订单超过10GW，分布式方面，公司已进入欧洲前20名主流大型组件经销渠道商的供应链，日韩、澳洲等分布式重点市场也在持续突破；公司与国内分布式项目开发链条中的各类资金方、渠道商、安装商建立深入合作关系，与华能集团、越秀资本、华夏金租等合作伙伴签署战略合作协议。集中式方面，公司在国内市场已通过国电投、中广核、中能建等主流业主单位的供应商准入审核，后续有望看到大批量BC类产品采购落地，海外市场中公司已在德国、波黑等地实现集中式地面电站项目订单签订。
    N型满屏ABC组件新品发布，引领行业技术变革。公司于上半年发布N型满屏ABC组件产品，该产品创造性地将汇流条移至组件背面，正面受光面积提升1.1%，并通过创新升级绝缘材料，有效解决了汇流条隐藏的可靠性挑战，同时公司研发的N型ABC精准叠焊工艺，消除了片间距，发电面积提升0.5%。总体来看，满屏ABC组件量产效率现阶段最高达到25.2%，同面积下功率比TOPCon组件高6%-10%，在土地面积相等的情况下，能带来更高的装机容量，为客户节省单瓦的系统成本。
    电池片业务经营稳健，TOPCon实现批量产出。24H1光伏电池环节竞争加剧，公司保持较高开工率和紧俏产销率水平，24H1实现PERC电池片销量12.84GW。公司海外渠道持续扩张，24Q2公司单季度电池片海外销售占比达到40.3%，环比+1.9Pcts。此外，公司电池技改持续进行，Q2已经陆续实现TOPCon电池片的批量出货，目前已具备规模化生产TOPCon的能力。我们认为海外高盈利市场占比提升+TOPCon技改推进，有望为公司后续业绩提供一定支撑。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为178.18/333.51/395.43亿元，归母净利润分别为-26.62/13.87/23.16亿元，25-26年对应PE分别为10x/6x。公司BC组件产品即将迎来放量，看好后续规模效应提升改善公司盈利，电池片技改后有望为公司业绩提供有力支撑，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期、资产减值风险等。

2024年半年报点评：Q2业绩回归，产能增长潜力大

盛达资源(000603)
    事件：公司发布2024年半年报。2024上半年公司实现营业收入8.52亿元，同比增长4.27%，实现归母净利润0.82亿元，同比增长34.90%，扣非归母净利0.78亿元，同比增长41.56%；单季度看，2024Q2公司实现营收5.89亿元，同比增长9.79%，环比增长123.67%，归母净利0.91亿元，同比增长103.32%，环比增长1139.75%，扣非归母净利0.85亿元，同比增长100.08%，环比增长1293.5%。
    价格上涨是业绩增长的主要原因。一季度事件：受气候影响公司，Q1利润主要来源前一年未发货库存，但2023年末库存同比大幅减少，使得销量低于预期；同时金山矿业技改导致Q1亏损；量：产量方面：2024H1公司铅产量下降6.92%；锌产量同比减少23.14%；银金属产量同比增长12.51%。销量方面：锌销量同比下降34.73%；铅销量同比减少25.90%，银金属销量同比减少
    15.35%，。价：白银，2024年白银现货均价为24.07美元/盎司，同比增长5.68%。国内白银均价7813元/千克，同比增长41.34%；铅：上半年沪铅期货均价为18,947元/吨，同比增长23.59%。锌：上半年LME锌价格较年初上涨14.67%，沪锌期货价格较年初上涨14.4%；上半年沪锌期货均价23,944元/吨，同比增长21.16%。
    2024H1归母拆解：毛利+0.51亿、费用及税金-0.14亿、其他/投资收益+0.07亿，公允价值变动净收益-0.09亿、减值损失等-0.04亿、营业外利润+0.01亿、所得税-0.1亿，少数股东损益-0.02亿。其中公允价值收益同比-231%系金融资产公允价值变动所致，信用减值损失同比-538%系计提坏账准备变动所致。
    资源发展可持续，在建项目稳步推进。公司经评审备案的白银资源储量近万吨，年采选能力近200万吨，矿山持续服务年限都在15年以上。1）东晟矿业拥有白银资源银金属量556.32吨，平均品位达到284.9克/吨，已取得巴彦乌拉银多金属矿25万吨/年采矿项目建设用地的批复，今年8月已开工建设；2）银都矿业目前采选规模每年50-60万吨，于2024年2月完成矿产资源储量评审备案，现处矿业权整合阶段，后续有望进一步增加供矿量；3）金山矿业技改有望在今年九月份完成，降低选矿成本并可保障矿山的生产能力至核准的生产规模48万吨/年；4）德运矿业于2024年2月取得采矿许可证，证载规模为90万吨/年，银金属平均品位140.45克/吨，后续建成后也可带来白银产能增量。
    投资建议：考虑公司二季度业绩回归正增长，且白银产能未来有增长潜力，结合一季度产销量拖累情况，我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润2.12/4.83/8.35亿元，参考8月30日股价，对应PE分别为33/15/8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下跌，项目开发进度不及预期等。

2024年中报点评：扣非净利润稳增，AI+自习室业务打开成长空间

鸿合科技(002955)
    事件：8月30日，公司发布2024年半年度报告。上半年公司实现营业收入15.73亿元，同比下降2.94%；归母净利润1.49亿元，同比增长4.59%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长10.26%；单Q2营收10.22亿元，同比增长5.63%，环比增长85.56%；归母净利润1.24亿元，同比增长3.67%，环比增长395.75%；扣非净利润1.13亿元，同比增长4.47%，环比增长484.21%。
    H1剔除汇兑影响归母净利润增长60%，Q2业绩环比恢复。23H1受美元兑人民币汇率大幅波动影响，使得当期汇兑收益大幅增长至5,828万元，24H1汇兑收益为807万元。剔除汇兑损益的影响，24H1归母净利润同比大幅增长67.10%。费用控制得当，销售、管理及财务费用率基本稳定。H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为11.89%/7.62%/5.70%/-1.37%，同比变动-0.02pct/0.01pct/0.00pct/0.02pct，整体费用侧稳健。
    持续领先美国市场，静待国内教育需求恢复。分地区看，24H1国内业务收入下降18%，我们判断主因国内教育财政支出承压、竞争加剧；海外业务实现营业收入10.43亿元，同比增长7%，占总营收的66.34%，同比提升6.13pct。美国子公司实现营收7.44亿元，净利润1.50亿元，同比增长17.70%，成功稳固并强化了其领先地位，旗下的Newline品牌稳居市场排名第一。Q2公司毛利率同比-1.6pct，主因国内教育交互平板竞争激烈价格承压，上游面板原材料价格压力。
    小优成长书房打开成长空间。鸿合推出的“小优成长书房”项目，专为社区6-15岁孩子提供智能学习空间，借助AI规模化地实现个性化学习辅导，通过精准测、精准学、精准练，大幅度提升学习效率的同时培养自主学习的习惯。依托规模化的个性化学习辅导优势和标准化的加盟服务体系，截至H1在全国已布局超过80家加盟店，19家已正式运营，为社区儿童提供了智能化、便捷化的学习空间，进一步丰富了孩子们的学习体验。
    积极推动AI+教育领域的落地实践。公司全新推出AI课堂行为分析平台，针对教师和学生日常课堂教学行为进行实时、精准分析，监测课堂动态，帮助教师了解学生学习状态，优化教学设计，提升教学效率与质量；全新推出未来教室解决方案，基于鸿华AI算力引擎，覆盖从智慧教育的入口到教学管理、智能授课及评价的各个环节；Newline在海外市场推出搭载Merlyn AI功能的Q系列交互平板，为用户提供安全可靠的智能内容生成、自然语言控制等功能，增强用户粘性并提升用户体验。
    投资建议：考虑国内教育市场有望迎来复苏拐点，同时公司内生和外延布局教育AI、拓展海外市场，我们预测公司24-26年实现归母净利4.0/5.1/6.2亿元，对应PE为13/10/8倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险，竞争加剧，汇率波动风险。

2024年半年报点评：业绩阶段性承压，出货量同比高增

晶澳科技(002459)
    事件
    2024年8月30日，公司发布2024年半年报，根据公告，公司24H1实现收入373.57亿元，同比-8.54%；实现归母净利-8.74亿元，同比-118.16%；实现扣非归母净利-8.19亿元，同比-115.86%。
    分季度看，24Q2公司实现收入213.85亿元，同比+5.02%，环比+33.90%；归母净利-3.91亿元，同比-117.54%，环比+18.94%，扣非归母净利-4.50亿元，同比-116.84%，环比-22.02%。
    出货量稳中有升，海外市场持续扩张
    出货方面，2024年上半年，公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，电池组件出货量超38GW（含自用1GW），同比增长约58%，其中组件海外出货量占比约54%。公司已在海外设立了13个销售公司，销售服务网络遍布全球165个国家和地区，销售渠道的抢先布局为公司海外市场出货提供了有力保障。
    产能方面，根据公司规划，24年底公司组件产能将达到100GW，硅片、电池产能将达到组件产能80%，其中N型电池占比达到57%。公司在维持国内生产质量与成本优势的同时，积极布局海外产能，除东南亚一体化产能外，公司美国2GW组件产能正在建设中，高盈利市场产能落地后有望为公司业绩提供新增量。
    坚持以降本增效为核心，注重研发与创新
    公司坚持技术进步推动产业升级，研发方面持续高投入。产品方面，公司上半年推出了多款新品，其中海上光伏系列产品功率最高可达635W，组件效率最高可达22.8%，在保持高功率和高效率的同时具备抗盐雾、抗紫外、抗湿热、抗热斑等优势，可以有效保障海上光伏电站的投资收益；公司发布0BB组件解决方案，组件功率高达645W，转换效率超过23.1%，通过低温焊接，减少了焊接过程中对电池片造成的热应力，有效减少了隐裂的产生，再次提升了组件可靠性。
    投资建议
    我们预计公司24-26年实现营业收入752.74/952.60/1107.31亿元，归母净利润为-13.35/21.40/34.70元，对应25-26年15x/9x。公司为光伏一体化组件领先企业，随着全球化布局加速和新技术迭代，市占率有望持续提升，维持“推荐”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、下游需求不及预期、海外市场推进不及预期等。

系列点评四：新定点持续突破 客户产品双维拓展

上海沿浦(605128)
    事件：公司披露新项目定点函公告，新增中国某头部新势力汽车制造公司汽车座椅骨架总成产品。
    客户定点持续突破座椅骨架高增可期。根据公司公告，近期收到中国某头部新势力汽车制造公司的《定点函》，上海沿浦将给该客户的座椅平台生产供应汽车座椅骨架总成平台型产品。该定点函的汽车座椅骨架总成平台型产品是可以适用于该客户多种车型的平台型产品，已经启动开发的项目包含3个项目，其中第1个项目的车型的预计量产时间是2025年3月，其中第2个项目和第3个项目的车型的预计量产时间是2025年7月。根据客户预测，本次定点函的3个新项目的生命周期是5年（2025年-2029年），预计产生22.69亿元人民币的营业收入，预计年化收入贡献为4.54亿元，占公司2023年总收入的29.88%，占2023年汽车座椅骨架总成收入的49.55%；
    本次公告述及的定点函对应的汽车座椅骨架总成平台型产品除用于以上3个新项目外，未来还将用于客户后续开发的一系列新车型，这些未来的新车型会为公司持续带来新增销售额。
    双维拓展打开中长期成长空间。客户积极开拓，从李尔系到全面覆盖主流
    Tier1。公司最早于2007年与东风李尔建立业务联系，合作至今已有10余年，2022年贡献收入约5.4亿元，占比48%；与泰极爱思系、麦格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚、CVG（商用汽车集团）、未势新能源、蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。
    业务横向拓展，从座椅骨架到汽车门模、安全系统、新能源细分。通过自身客户及业务技术方面的优势，横向拓展汽车门模、安全系统等，积极布局塑料电子模块、铜排、汽车天窗导轨等新能源细分领域，我们预计单车配套价值有望持续提升。
    中标铁路集装箱，拓品类增厚业绩。根据公司2022年12月公告，公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为5.87亿元，并于2023年10月量产，基于汽车业务积累的成熟稳定的冲压、焊接和装配技术，首次成功突破国铁集团的供应商认证，有望增厚公司未来的业绩。
    投资建议：公司作为汽车座椅骨架龙头，在电动智能重塑整零关系的大趋势下，有望凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展新客户及新品类，有望迎来量价齐升，打开中长期成长空间。看好公司未来在座椅骨架及新业务领域加速突破，并在降本增效驱动下实现业绩持续增长，预计公司2024-2026年收入为24.82/32.78/41.91亿元，归母净利润为1.73/2.37/3.30亿元，对应EPS为1.46/2.00/2.79元，对应2024年9月2日24.57元/股的收盘价，PE分别为17/12/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、座椅骨架市占率提升不及预期、竞争加剧、原材料价格波动风险、定增进展不及预期等。

2024年半年报点评：Q2盈利环比改善，期待自有资源放量

赣锋锂业(002460)
    事件：公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收95.9亿，同比-47.2%，归母净利-7.6亿元，同比-113.0%，扣非归母净利-1.6亿元，同比-103.9%。单季度看，24Q2实现营收45.3亿元，同比-48.0%，环比-10.4%，实现归母净利-3.2亿元，同比-109.3%，环比减亏1.2亿，扣非归母净利0.9亿元，同比-95.3%，环比扭亏为盈。
    经营层面基本盈亏平衡，主要业绩拖累项为公允价值变动损失。1）经营层面：24H1国内电碳均价10.3万元/吨，同比-68.2%，24Q2国内电碳均价10.5万元/吨，同比-58.2%，环比+3.3%，由于锂价下跌，24H1锂盐业务实现营收65.3亿，同比-52.4%，毛利率降至11.8%；电池业务由于价格下跌，营收同比-33.7%，毛利率降至9.9%；2）公允价值变动损益：24H1公允价值变动损益为-8.7亿元，同比-172.8%，其中Q2为-6.1亿元，主要由于锂价下滑，参股的Pilbara股价下跌产生公允价值变动损失；3）政府补助：24H1其他收益2.7亿元，同比-51.8%，其中Q2为1.8亿，主要为政府补助；4）减值：24H1资产减值损失0.8亿，主要由于锂价下跌对存货计提减值，其中Q2为-0.2亿；扣除公允价值变动损失、政府补助、减值因素，24H1公司经营层面基本盈亏平衡。
    Q2毛利率环比显著提升，下半年盈利水平有望继续改善。24H1公司综合毛利率10.8%，分季度来看，24Q1综合毛利率6.2%，24Q2为15.9%，环比+9.8pct，Q2盈利水平明显好转。展望下半年，随着自有低成本盐湖项目产能释放，我们预计盈利水平有望继续好转。
    核心看点：自有资源陆续投产，优质项目放量打造成本优势。1）自有矿弹性显著：资源端布局项目迎来收获季，冶炼龙头向一体化龙头迈进。阿根廷C-O盐湖：一期4万吨碳酸锂产能23H1投产，二期不低于2万吨，2023年产量约6000吨LCE，目前产能利用率已达70%左右，2024年产量目标2.0-2.5万吨；
    马里Goulamina项目：一期规划50.6万吨锂精矿产能，浮选产线建设正在进行收尾工作，破碎产线已经完成并启动，计划2024年年内投产，二期规划扩建至100万吨锂精矿产能；阿根廷Mariana盐湖：规划2万吨氯化锂产能，按原计划2024年底投产；公司远期计划2030年或之前形成30万吨锂产品产能；
    2）成本优势：公司在阿根廷布局的项目为盐湖提锂，成本优势突出，非洲马里项目虽为矿石提锂，我们预计同样具备成本优势，锂价中枢大幅下移，低成本优质资源保障未来盈利水平。
    投资建议：自有资源进入集中放量期，产能扩张的同时成本优势凸显，我们预计公司2024-2026年归母净利为1.4、12.4和21.0亿元，对应9月2日收盘价的PE为371、42和25倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期，海外经营风险等。

2024年半年报点评：推进全流程降本，特钢盈利水平保持高位

永兴材料(002756)
    事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收44.9亿，同比-32.5%，归母净利7.7亿元，同比-59.6%，扣非归母净利6.0亿元，同比-68.3%。单季度看，24Q2实现营收21.9亿元，同比-33.9%，环比-4.7%，实现归母净利3.0亿元，同比-69.1%，环比-35.9%，扣非归母净利3.0亿元，同比-69.4%，环比-3.9%，符合前期业绩预告。
    碳酸锂：推进全流程降本，云母提锂龙头成本继续优化。1）价：24H1国内电碳均价10.3万元/吨，同比-68.2%，24Q2国内电碳均价10.5万元/吨，同比-58.2%，环比+3.3%；2）本：面对锂价下跌压力，公司推进全流程降本，采矿环节做好原矿精准开发和分类，选矿环节围绕提升产率和收率进行技术突破，冶炼环节优化工艺和配方，提高锂收率，同时推动长石等副产品回收，降本效果显著，24H1单吨营业成本5.0万元，同比下降10%以上，云母提锂龙头成本持续优化；3）量：24H1销量1.35万吨，其中Q2销量0.66万吨，环比基本持平；
    4）利：24H1毛利率降至38.7%，同比下降37.0pct，主要由于锂价下跌。
    特钢：产品结构优化+控成本，盈利水平保持高位。2024H1公司持续开拓新能源、核电、汽车、高端装备制造等领域市场，汽车发动机用高温合金、核电钢等高附加值产品份额明显增加，产品结构持续优化，同时从采购到销售推动降本增效，24H1特钢业务毛利率12.3%，同比+1.8pct，其中棒材毛利率14.7%，同比+3.2pct，线材毛利率8.1%，同比+0.7pct，盈利水平持续保持高位。
    中期分红，回馈股东。公司发布2024年半年度分红方案，拟每10股派发现金红利5.0元（含税），现金分红合计2.6亿，分红率34.4%。
    核心看点：一体化扩产，云母提锂龙头成本持续优化。1）采选冶一体化布局：目前已形成锂云母采选300万吨+锂盐3万吨产能，锂矿原料高度自给；2）扩产：增储、扩证完成，选矿扩产项目稳步推进中。2023年2月，主力矿山化山矿增储完成，2024年1月，化山矿证载能力由300万吨提升至900万吨，选矿端永城锂业300万吨选矿与综合利用项目已基本建设完成，计入设备安装阶段，为未来冶炼端产能扩张打下基础；3）成本：全流程降本，云母提锂龙头成本优势显著。在锂价中枢大幅下移背景下，持续推进采矿、选矿、冶炼、副产品综合利用全流程降本，24H1单吨营业成本5.0万元，同比下降10%以上，云母提锂龙头成本持续优化。
    投资建议：云母提锂龙头成本优势突出，采选冶一体化布局，扩产工作稳步推进，我们预计公司2024-2026年归母净利为11.7、12.0和15.3亿元，对应9月3日收盘价的PE为15、15和11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

2024年半年报点评：二季度业绩持续改善，国产算力龙头业务加速回暖

中国长城(000066)
    事件概述：公司2024年8月30日发布2024年半年度报告，2024年上半年，公司实现营业总收入60.76亿元，同比增长21.23%；归母净利润亏损4.22亿元，上年同期亏损6.33亿元；扣非净利润亏损4.24亿元，上年同期亏损7.21亿元。
    Q2收入稳健增长，单季度归母净利润明显减亏。根据公司半年报，上半年公司持续聚焦主责主业，持续推进改革举措，着力加强经营管理，持续实施降本控费增效，保持科技创新投入强度，营业收入实现稳步增长，归母净利润同比改善，发展质量进一步提升。从2024Q2看，公司收入同比增速达到21%，归母净利润明显减亏，回暖态势明显。
    技术能力持续提升，多点发力打造国产化坚固“长城”。1）在计算产业即国产化领域，发布了基于飞腾5000C和国产GPU卡的4U8卡AI服务器，并与麒麟智算操作系统进行了适配；自主研发集群管理软件鹰眼2.0系统，可以纳管3000台服务器。在系统设计方面，自主研发了双路国产架构服务器，规格持平X86形态，支持最新的DDR5，PCIe5.0技术，其中单板硬件设计，高速互连设计，整机平台都达到业界水准。与此同时，固件平台自研BIOS全面满足通用、装发、专用等国产计算市场需求。在市场拓展方面，公司的台式机和笔记本产品已在民航局及部分直属机构、地区管理局及监管局的民航电子政务综合办公系统中应用。2024H1，公司计算产业业务收入同比增速达到9%。
    2）在消费及行业级终端领域，推出了AI PC，同时文印产品推出“烽火”、“雄关”、“江山”三大系列，筑牢文印办公信息安全屏障，正在成为国内打印机厂商中产品线最丰富、最完整的厂商之一。
    3）在系统装备领域，发展形成了通信装备、特种计算、光纤探测装备等产品装备谱系，供应重要行业客户并广泛用于信息化建设。同时，特种计算方面，打造了标准化、智能化、全频段覆盖的通信装备产品谱系，高性能、大算力、多场景应用的产品谱系；海洋信息化方面，构建高灵敏度、远距离探测、大规模成阵的光纤探测装备谱系。
    投资建议：公司是中国电子旗下计算产业主力军，以服务国家战略需求为导向，聚焦自主智算产业高质量发展，大力推进“芯端一体、端网融合，双轮驱动、有机发展”战略，在核心关键技术国产化替代的大背景下有望开启新一轮成长。预计2024-2026年归母净利润分别为1.25/2.01/3.48亿元，对应PE分别为208X、129X、75X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；下游需求释放不及预期。

2024年半年报点评：酒店SaaS龙头紧抓国际化大趋势，成果持续显现

石基信息(002153)
    事件概述：2024年8月28日公司发布2024年半年报，报告期内公司实现营业收入13.82亿元，同比增长15.09%;归母净利润2472.31万元，同比增长10.83%；扣非归母净利润2037.89万元，同比增长16.40%。
    石基企业平台国际化进程持续加速，2024H1ARR同比增长约30%体现SaaS业务快速发展态势。核心的新一代云架构的石基企业平台已成功签约行业标杆客户半岛、洲际、朗庭、新濠、RUBY、CIRCLE、TIME、FLETCHER等国际酒店集团以及钓鱼台美高梅、首旅诺金、安麓等知名酒店集团，并已开始大批量上线。截至2024年上半年，公司在已签约标杆客户洲际酒店集团成功上线的酒店家数超过300家，在半岛、洲际、朗庭、Ruby、Sircle、TIME、Dakota、NewHotel Collection等酒店集团上线共433家酒店，遍布全球20多个国家。
    云POS方面，Infrasys Cloud在万豪、洲际、凯悦、希尔顿、半岛、香格里拉、九龙仓、雅高、温德姆、千禧、泛太平洋、万达、长隆、红树林、中国澳门五大赌场酒店集团、中国香港文华东方等酒店集团稳步推广，为业务的持续发展打下了坚实的基础。截至2024年上半年，公司Infrasys Cloud云POS产品上线总客户数3955家。
    从SaaS相关的重要指标ARR来看，截至2024年6月底公司SaaS业务年度可重复订阅费（ARR）44690.76万元，比2023年6月底SaaS业务年度可重复订阅费（ARR）34159.43万元增长约30.8%；截至2024年6月底SaaS业务企业客户（最终用户）门店总数超过8万家酒店，平均续费率超过90%。
    畅联业务快速发展，平台化战略持续推进。畅联2024年上半年产量达到1168万间夜，同比2023年的880万间夜涨幅达到32.7%。与此同时，国际业务方面，畅联完成更多海外集团和渠道管理系统的直连接入，包括D-edge、STAAH等重要合作伙伴，2024H1共完成28个海内外渠道与这些供应商的直连项目。平台技术上，畅联完成了在线预定+支付一体化的“Book&Pay”平台的产品研发，2024H1完成55个项目的正式上线，也完成了通过银联支付通道实现的预定+一单一结支付解决方案。
    投资建议：公司自国际化进程持续推进，以石基企业平台和Infrasys Cloud为抓手打造大量标杆客户，有望开启成长新征程。预计2024-2026年归母净利润分别为0.87/2.09/4.75亿元，对应PE为168X、70X、31X。公司目前属于转型期主要考察PS，2024-2026年PS分别为4X、3X、3X，维持“推荐”评级。
    风险提示：国际市场业务拓展不及预期；新的技术及产品开发不及预期；同业竞争加剧的风险。

2024年半年报点评：业绩符合预期，看好微逆+储能后续成长性

禾迈股份(688032)
    事件
    2024年8月28日，公司发布2024年半年报，24H1公司实现收入9.08亿元，同比-14.78％；实现归母净利1.88亿元，同比-46.16%；实现扣非归母净利1.85亿元，同比-44.37%。分季度来看，24Q2公司实现收入5.76亿元，同比+18.90％，环比+73.91%；实现归母净利1.20亿元，同比-30.11%，环比+78.78%；实现扣非归母净利1.19元，同比-25.53%，环比+79.20%。总体来看公司业绩符合预期，环比改善显著。
    单季度费用管控能力改善，净利率环比提升
    费用方面，24Q2公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为9.16%、7.75%、-5.66%、12.10%，环比-3.45Pcts、-3.82Pcts、+1.55Pcts、-3.45Pcts，季度间费用率显著改善。盈利能力方面，24Q2公司销售毛利率、净利率分别为46.62%、21.07%，环比-2.47Pcts、+1.04Pcts，得益于费用管控能力的提升，尽管毛利率有所下滑，但是公司24Q2净利率环比提升。
    产品矩阵持续完善，光储并进打开成长天花板
    24H1公司微逆和监控设备实现收入7.49亿元，毛利率为53.22%，与23年全年相比提升2.9Pcts，微逆/监控设备销量分别为61.42/14.44万台。24H1公司推出全球首款5000W微型逆变器MiT，该产品专注于工商业场景，质保长达25年（传统逆变器为10年），该产品采用4路MPPT，确保每块光伏组件均能输出最大发电量，并且具有启动电压低的特点，耐高温、严寒等极端天气，从而延长发电的有效时长。我们认为MiT产品的发布有助于公司打开工商业市场，进一步拓宽下游应用场景，从而提升微型逆变器的渗透率和公司市占率。
    储能方面，24H1实现收入1.37亿元，毛利率为17.02%，与23年全年相比提升0.4Pcts，上半年公司推出了全球首款AC耦合微型储能新品MSMicroStorage（MS-A2系列），MS能够100%兼容所有微逆且具备离网模式，为已经配备阳台光伏系统的用户带来极大便利。
    投资建议
    我们预计公司24-26年营收分别为25.44/37.43/48.51亿元，归母净利润分别为6.01/8.43/10.72亿元，对应PE分别27x/19x/15x。公司为国内微逆领先企业，储能业务放量在即，维持“推荐”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险、市场竞争加剧等。

2024年半年报点评：量价齐升驱动业绩改善，绿色铝长期价值可期

云铝股份(000807)
    事件：公司发布2024年半年报：2024H1，公司实现归母净利润25.2亿元，同比增长66.3%；扣非归母净利润23.9亿元，同比增长60.2%。单季度看，2024Q2，公司实现归母净利13.6亿元，同比增长115%，环比增长16.5%；扣非归母净利13.5亿元，同比增长121.4%，环比增长30.8%。实际业绩略超前期业绩预告中枢。
    2024H1电解铝产量大幅提升。量：2024H1电解铝产量135.1万吨，同比上升37.7万吨，主要因为2024年3月云南开始复产电解铝，复产时间较2023年早；氧化铝产量72.3万吨，同比下滑1万吨。2024年，公司生产经营目标：
    氧化铝产量140万吨，电解铝产量270万吨，碳素产量80万吨。价：2024H1
    铝价19798元/吨，同比+1310元/吨。预焙阳极均价4489元/吨，同比-1478元/吨，氧化铝价3506元/吨，同比+397元/吨。虽然铝价上涨较多，但由于氧化铝价格以及电费上涨，公司单吨盈利略下滑，测算2023年公司吨铝毛利2788元，同比下滑19元/吨。
    2024Q2业绩：Q2电解铝量价齐升，归母净利同环比均实现增长。量：Q2
    云南处于复产进程中，公司电解铝产量71.38万吨，环比增加7.7万吨，同比增加26.4万吨（主要由于23Q1云南开始二次限产，且复产时间较晚）。24Q2公司氧化铝产量35.74万吨，保持满产状态。价：24Q2市场铝价环比+1490元/吨，氧化铝环比+258元/吨，预焙阳极环比+37元/吨，云南市场电价由于逐步进入丰水期环比24Q1略有下滑。Q2业绩环比来看，主要增利项：毛利（+5.09亿元，主要由于Q2电解铝量价齐升），其他/投资收益（+0.22亿元）。主要减利项：其他/投资收益（-0.32亿元），减值损失等（-1.67亿元），所得税（-0.61亿），少数股东损益（-0.75亿元），费用和税金（-0.37亿元）。
    中期分红：每股0.23元现金红利，总共派发7.98亿元，分红比例32%。
    未来看点：1）业绩弹性大。公司电解铝产能大，按照2024年产量指引，公司权益产量221万吨，相对较低的成本以及高产能，公司业绩弹性大。2）资产负债表优化，业绩充分释放。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产负债表、利润表、现金流量表优化明显，且减值基本不再计提，公司未来业绩有保障。
    3）“双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，按照欧洲碳关税政策，绿色铝未来可免除碳关税额度可观，且国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，绿色铝溢价将体现，公司电解铝均位于云南，估值有望提升。
    投资建议：公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，而绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2024-2026年将实现归母净利48.45亿元、54.77亿元和60.94亿元，对应现价的PE分别为9、8和7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：电解铝需求不及预期，云南限产超预期，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。

2024年中报点评：医药收入稳增10%；备产备货迎接新材料旺盛需求

万泽股份(000534)
    事件：公司8月30日发布2024年中报，1H24实现营收5.0亿元，YoY+5.7%；归母净利润0.98亿元，YoY+12.5%；扣非归母净利润0.85亿元，YoY+11.0%。公司业绩表现符合市场预期。我们综合点评如下：
    2Q24业绩稳健增长；1H24盈利能力有所提升。1）单季度看：2Q24实现营收2.1亿元，YoY+9.4%；归母净利润0.32亿元，YoY+12.6%；扣非净利润0.22亿元，与去年同期基本持平。2Q24毛利率74.4%，同比增加4.8ppt；净利率15.6%，同比增加0.3ppt。2）上半年看：1H24毛利率同比增加1.0ppt至76.9%；净利率同比增加0.8ppt至19.1%。
    1H24医药收入稳增10%；新材料子公司业绩表现各不相同。分业务看，上半年：1）医药产品收入4.0亿元，YoY+10.2%；毛利率88.8%，同比提升0.3ppt。
    2）高温合金产品收入1.0亿元，YoY-11.5%；毛利率32.9%，同比下滑4.1ppt。
    新材料领域分子公司看，1H24：1）上海万泽收入0.7亿元，YoY-16.6%；净利润-531万元，去年同期为-212万元。2）深汕万泽收入0.38亿元，YoY+13.7%；净利润-2792万元，去年同期为-1534万元。3）万泽中南研究院收入1220万元，YoY-61.5%；净利润-202万元，去年同期为220万元。4）万泽航空材料收入1723万元，净利润为-173.4万元（去年同期未实现收入）。综上来看，1H24
    公司医药产品实现平稳增长；高温合金产品收入小幅下滑，其中深汕万泽和万泽航空材料收入端实现增长，上海万泽和中南研究院收入出现下滑。
    持续加大研发创新力度；积极备产备货迎接高温合金增量订单。费用方面，1H24期间费用率同比增加3.7ppt至55.2%，其中：1）公司持续加大研发投入力度，研发费用同比增长92.8%至0.6亿元，主要是职工薪资、折旧摊销和材料费用增长，研发费用率同比增加5.3ppt至11.7%。2）管理费用同比减少8.6%至0.7亿元，管理费用率同比下降2.1ppt至13.7%。3）销售费用率同比减少0.8ppt至26.4%；4）财务费用同比增长74.2%至0.17亿元，主要是长期借款增加推动利息支出增加。截至1H24末，1）公司应收款项较年初增长20.2%至4.0亿元；2）存货较年初增长40.6%至3.0亿元，主要是高温合金业务订单增加，公司相应增加备货。3）在建工程较年初增长22.2%至7.5亿元，主要是工程及设备投资支出加大。1H24公司新材料业务收入小幅下滑，但公司高温合金业务订单增加，公司积极备产备货迎接新材料领域旺盛需求。
    投资建议：公司是我国医药微生态活菌龙头，在高温合金及制品领域厚积薄发，经过十年磨砺成长为“两机”热端零部件核心配套商，母合金、铸造叶片和粉末涡轮盘产研能力非常稀缺。我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润2.1亿、2.9亿、3.6亿元，对应PE分别为23x/17x/13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；在研型号批产进度不及预期；产品降价等。

2024年中报点评：多品类扩张布局持续发力，24H1营收增长再提速

安克创新(300866)
    事件：8月29日，安克创新发布2024年半年报，公司2024H1实现营收96.48亿元/YoY+36.55%，归母净利润8.72亿元/YoY+6.36%，扣非归母净利润7.66亿元/YoY+40.53%。其中，单Q2实现营收52.71亿元/YoY+42.43%、QoQ+20.40%，归母净利润5.61亿元/YoY+9.19%、QoQ+80.70%。
    24H1营收增长再提速，品牌建设卓有成效。24H1，公司实现营收96.48亿元，同比增速再上新台阶，主要系各类产品增长全面提速，充电储能类/智能创新类/智能影音类收入占比分别为51.56%/24.46%/23.93%，同比分别增长42.81%/35.33%/30.84%。盈利能力方面，24H1，公司毛利率为45.18%/YOY+2.0pct，净利率为9.38%/YOY-2.45pct，受益于毛利率的提升和套保合约的减亏，公司扣非归母净利润表现亮眼。期间费用方面，24H1，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为21.9%/4.1%/8.3%，YOY+0.6pct/+1.1pct/-0.2pct，户储产品爬坡的同时，公司持续加强非亚马逊第三方平台和自有平台独立站建设，销售费用率小幅上涨。
    产品矩阵不断完善，新品类有望持续贡献业绩。24H1，公司充电储能、智能创新、智能影音三条产品线均有新品发布。（1）充电储能：数码充电领域，1月推出应用Qi2.0认证的Anker MagGo超快磁吸无线充电系列共6款产品；5月，Anker Zolo自带双线旅行充电宝上市，全面支持安卓和苹果设备；储能领域，2月，Anker SOLIX推出首款内置三种露营灯模式的户外电源AnkerSOLIX C800Plus；4月在北美发售家用储能系统Anker SOLIX X1；（2）智能创新：安防领域，推出1款无需订阅即可实现高清监控的户外安全解决方案eufy4G LTE Cam S330；清洁领域，2月发售集扫拖、全能基站于一体的eufy X10Pro Omni；3月推出全能洗地机器人eufy S1Pro；（3）智能影音：无线蓝牙耳机领域，3月上市soundcore C30i耳夹耳机；无线蓝牙音箱领域，3月和5月分别推出soundcore Boom2及其plus户外便携蓝牙音箱；办公领域，于3月推出全球首款整合了声纹识别降噪技术的扬声器AnkerWork S600。
    投资建议：我们看好公司作为消费电子周边产品知名品牌厂商的优势，随着公司不断丰富产品矩阵，完善多渠道、多层次的销售体系，公司长期成长可期，预计公司24-26年实现营收225.41/270.21/321.08亿元，归母净利润19.69/23.11/28.36亿元，对应PE17/15/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、新品类扩展不及预期、上游原材料涨价。

2024年半年报点评：业绩阶段性承压，收购润阳完善产业链布局

通威股份(600438)
    事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现收入437.97亿元，同比-40.87%；实现归母净利-31.29亿元，同比-123.58%；实现扣非净利-31.78亿元，同比-125.19%。受到光伏产业链供过于求、产品价格大幅下降影响，以及计提资产减值损失22.55亿元（其中存货跌价准备22.53亿元）、计提信用减值损失1.15亿元，公司业绩短期承压。24Q2公司实现收入242.27亿元，同比-40.66%，环比+23.79%；实现归母净利-23.43亿元，同比-150.18%，环比-197.78%；实现扣非净利-23.88亿元，同比-158.02%，环比-202.24%。
    多晶硅：销量稳步增长，产品品质和成本优势显著。2024H1，公司实现高纯晶硅销量22.89万吨，同比增长28.82%，国内市占率超过25%，连续多年产量位居全球第一；在N型比例大幅提升的背景下，目前单位综合电耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内，成本保持行业领先。公司目前形成超过65万吨高纯晶硅产能，包头20万吨项目预计将于年底前投产，届时多晶硅产能将超过85万吨，公司预计24-26年高纯晶硅产能达到80-100万吨；此外，公司于24年8月公告计划收购润阳股份不低于51%股权，润阳具有多晶硅产能13万吨，收购落地后有助于进一步增加公司多晶硅市占率。
    电池：N型产品优势明显，产能持续扩张。2024H1，公司电池销量（含自用）超过35GW。顺应行业N型迭代，公司目前约38GW PERC产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%；此外，2024H1，公司眉山16GWTNC电池产能投产，双流25GW TNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW；公司预计24-26年电池产能将达到130-150GW。此外，公司持续推进量产电池产品降本增效，同时坚持各项技术路线研发，截至2024H1末，全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用。
    组件：出货高增，收购润阳完善海外布局。2024H1，公司实现组件销售18.67GW，同比增长108.36%。2024H1，公司持续完善国内和海外渠道布局，新增开发南非、阿联酋等重要市场；收购润阳股份落地后，有利于协同润阳在美国、泰国、越南等部分海外地区的产能布局，帮助公司补充海外一体化产能布局，提升全球综合竞争力。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为1102.55、1418.92、1681.19亿元，归母净利润分别为-39.51、37.54、66.13亿元，以8月30日收盘价为基准，对应2025-2026年PE为23X、13X，公司硅料成本优势显著，电池产品优势明显，组件业务有望快速发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品降价导致减值损失等。

2024年中报点评：投资收益影响短期利润；西航公司收入增长较快

航发动力(600893)
    事件：公司8月30日发布2024年中报，1H24实现营收185.5亿元，YoY+4.3%；归母净利润5.9亿元，YoY-18.0%；扣非归母净利润5.5亿元，与去年同期基本持平。公司业绩表现符合市场预期。1H24公司产品交付增加推动收入平稳增长，利润下滑主要是投资收益同比减少2.4亿元。我们综合点评如下：
    2Q24收入稳健增长；投资收益影响表观利润。1）单季度看：2Q24实现营收122.8亿元，YoY+5.6%；归母净利润4.4亿元，YoY-31.0%；扣非净利润4.4亿元，YoY-24.4%。2Q24毛利率同比下降0.8ppt至11.1%；净利率同比下降1.9ppt至3.9%。2）上半年看：1H24毛利率同比下降0.6ppt至11.3%；净利率同比下降0.8ppt至3.6%。公司1H23通过转让股票、购买结构性存款取得投资收益较多（3.2亿元），1H24投资收益同比减少2.4亿元影响表观利润。
    航发主业稳步发展；西航公司收入增长较快。分业务看，上半年：1）航发及其衍生品收入171.6亿元，YoY+4.0%；毛利率同比下降0.2ppt至10.4%；
    2）外贸转包业务收入10.0亿元，YoY+11.0%；毛利率同比提升1.9ppt至16.3%；
    3）非航空产品收入3.6亿元，YoY+1.1%；毛利率同比提升18.9ppt至38.6%。
    分主机厂看，1H24：1）西航公司收入72.3亿元，YoY+17.1%；利润总额4.8亿元，YoY-2.6%。2）黎明公司收入117.6亿元，YoY+5.0%；利润总额3.8亿元，YoY+5.6%。3）南方公司收入21.1亿元，YoY-16.8%；利润总额0.4亿元，YoY-72.0%。4）黎阳动力收入13.8亿元，YoY+3.0%；利润总额0.4亿元，去年同期0.1亿元。综上来看，1H24公司外贸出口业务增长较快，主机厂中，西航公司收入增长相对较快，黎阳动力盈利能力有所提升。
    期间费用率平稳；关联采购反映集团内部配套上升。费用方面，1H24期间费用率同比减少0.2ppt至7.1%，其中：1）销售费用同比增长15.6%至2.9亿元，主要是售后保障任务增加。2）财务费用同比增加190%至1.5亿元，主要是阶段性融资增加，利息费用增加，同时汇兑收益减少。研发费用率和管理费率同比下降。关联交易方面，1）关联销售商品同比减少31.2%至5.2亿元；2）关联购买商品同比提升9.0%至49.8亿元。3）关联借款同比增加64.3至485.7亿元；4）关联借款利息同比增加82.0%至1.37亿元。截至1H24末，公司存货362亿元，较年初增长22.1%，主要是订单增加产品投入增加；合同负债72.2亿元，较年初下降39.2%，主要是产品持续交付确认收入。
    投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，将充分受益于我国两机高景气市场。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为15.1亿、19.1亿和23.8亿元，对应2024～2026年PE为63x/50x/40x。考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。

系列点评十五：出海销量创新高 产品结构高端化

长城汽车(601633)
    事件:公司发布2024年8月产销快报：批发销量9.4万辆，同比-17.2%，环比+3.5%。1-8月累计批发74.5万辆，同比+0.4%。其中，哈弗5.6万辆，同比-15.6%，环比+6.1%；1-8月累计批发40.9万辆，同比-3.2%。Wey牌0.3万辆，同比-46.6%，环比+8.5%；1-8月累计批发2.6万辆，同比-15.7%。皮卡1.4万辆，同比-19.5%，环比+14.1%；1-8月累计批发11.8万辆，同比-13.2%。欧拉0.5万辆，同比-49.5%，环比+7.8%；1-8月累计批发4.2万辆，同比-38.4%。坦克1.6万辆，同比+11.4%，环比-12.5%；1-8月累计批发15.1万辆，同比+74.7%。
    高端化持续发力哈弗销量稳定。公司8月批发销量9.4万辆，同比-17.2%，环比+3.5%。1-8月累计批发74.5万辆，同比+0.4%；其中，8月新能源车销售2.4万台，同比-8.2%，环比+0.0%；1-8月新能源销量18.1万辆，同比+22.2%。分品牌来看，坦克8月销量同比维持上升趋势，批发销售1.6万辆，同比+11.4%，环比-12.5%；1-8月累计批发15.1万辆，同比+74.7%。哈弗8月销量环比上升，批发销售5.6万辆，同比-15.6%，环比+6.1%；1-8月累计批发40.9万辆，同比-3.2%。高端化方面，20万元以上车型2024年1-8月销售18.3万辆，同比+39.8%。2024年长城汽车以坦克为主的高端化产品表现强劲，有望拉动毛利率，打开盈利空间。
    海外销量再创新高全球化稳步推进。2024年8月，公司海外批发销量为4.0万辆，同比+31.6%，环比+5.9%，再创历史新高；1-8月海外批发销量为28.0万辆，同比+54.2%。2024年8月，长城坦克300和魏牌蓝山亮相巴西，新区域方面，长城正式进入乌拉圭市场。我们认为，公司燃油及混动产品具有优质产品力，在海外市场极具竞争力。看好公司海外布局加速推进带来销量的持续提升。
    智能化深度布局端到端应用加速。智能化方面，长城汽车推出SEE端到端智驾大模型，设立九州超算中心，深度布局智能化；2024年将成为城市辅助驾驶元年，公司有望抓住技术变革机遇，通过智能化技术和产品力进阶带来销量提升。
    投资建议：公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，高端智能化路线愈发清晰。预计2024-2026年营业收入为2,367.8/2,687.7/2,956.5亿元，归母净利润为139.3/164.8/186.3亿元，对应2024年8月30日收盘价23.16元/股，PE为14/12/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行风险；WEY、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。