清洁能源一体化布局，特气布局高壁垒资源与高景气下游

九丰能源(605090)
    投资要点
    清洁能源、能源服务及特种气体三大业务协同发展。清洁能源是核心主业，通过构建“海气+陆气”双资源池，为广大客户提供用气保障能力强、具有成本竞争力的LNG、LPG产品；能源服务是LNG业务横向拓展及LPG业务纵向延伸的重要体现，实现清洁能源“强链”“补链”；特种气体公司积极布局高壁垒资源、高景气下游，打造新成长。
    协同效益体现，一体化布局发展业绩稳健增长。2025年公司实现营业收入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%。分业务来看：1）天然气：2025年实现毛利10.08亿元（同比+11.00%），其中，LNG销量151万吨，LNG吨毛利666元，需求端受益交通燃料及工业客户拉动，国内销量保持平稳，核心资源优化叠加吨毛利改善，盈利韧性持续增强；2）LPG：2025年实现毛利5.30亿元（同比+6.46%），其中，LPG销量205万吨，LPG吨毛利259元。公司持续夯实华南LPG区域龙头地位，同步拓展北方化工及东南亚市场，销量与单吨毛利保持稳定；3）LNG生产与服务：2025年实现毛利2.96亿元（同比-15.51%），其中，LNG生产与服务销量69万吨，LNG生产与服务吨毛利428元。交通燃料终端需求景气向好，公司将持续扩大LNG产销服务规模，匹配下游市场发展需求；4）能源物流：2025年实现毛利1.67亿元（同比-19.86%）。公司LPG船舶运力服务有序开展，受年度计划性坞修影响作业天数有所减少，运力服务收入受到阶段性影响；5）特燃特气：2025年实现毛利0.69亿元（同比+1.75%）。公司海南航天特燃特气项目顺利投运并稳定保障火箭发射，同步拓展多地发射基地项目，深度绑定航天头部单位。
    2026年一季度清洁能源盈利韧性体现，新兴业务特气高增。2026年一季度公司实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16%；扣非归母净利润3.93亿元，同比减少16.03%。其中，1）天然气：26年一季度地缘环境波动加剧，海气船货同比回落但顺价稳固，陆气LNG产销及单吨毛利同比增长，业务韧性持续凸显；2）LPG：26年一季度受益行业供给偏紧涨价红利，销量同比回落但单吨毛利与总毛利大幅改善，全球资源配置及顺价能力持续验证；3）特种气体：26年一季度自有氦气产能充分释放（产能150万方/年），氦气销量同比增超60%，毛利跨越式增长，中标海南航天三年特气服务订单并落地酒泉子公司布局，商业航天服务版图持续拓展。
    盈利预测与投资评级：考虑国际能源价格波动及项目投资节奏，我们下修2026-2027年公司归母净利润预测从18.0/21.3亿元至16.6/17.0亿元，新增2028年归母净利润预测26.4亿元，2026-2028年PE分别为19.4/18.9/12.2倍（估值日2026/4/30）。公司清洁能源一体化布局穿越周期，新疆煤制气2028年投产业绩增量贡献明显，布局高壁垒、高景气特气品种贡献成长，维持“买入”评级。
    风险提示：项目进度不及预期、天然气需求波动、国际气价波动等

2025年年报&2026年一季报点评：业务保持行业领先地位，低谷期深化全球布局

通威股份(600438)
    投资要点
    事件：公司25年营收841.3亿，同比-8.6%，归母净利润-95.5亿，同比-35.7%，扣除非经常性损益后的净利润-98.7亿元，同比-39.9%；26Q1营收121.3亿，同环比-23.9%/-37.9％，归母净利润-24.4亿元，同环比+5.7%/+43.17%，扣除非经常性损益后的净利润-25.6亿元，同环比+1.8%/+41.9%，毛利率-4%，同环比-1.2/-6.6pct，归母净利率-20.2%，同环比-3.9/+1.8pct。
    业务保持领先地位、Q1行业低谷影响短期业绩：25年公司核心业务保持全球领先地位，全年高纯晶硅销量38.48万吨，连续六年全球第一；电池销量103.03GW，连续九年全球第一，全球市占率约15%；组件销43.25GW，其中海外销量达9.52GW，同增164%，海外占比达22%。26Q1受行业传统淡季及终端需求阶段性疲软影响，公司短期业绩受到一定冲击。
    保持技术领先、组件深化全球布局：行业低谷公司持续坚持技术投入，提升竞争优势。研发方向覆盖TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿等多种技术。TOPCon方面，公司通过导入钢板印刷、光刻及PolyTech等提效技术，已发布量产可达650W的组件；HJT路线，公司首创三分片，开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W以下。此外公司建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-晶硅叠层试验线，小面积叠层效率34.94%。公司将继续巩固在欧洲、亚太、中东非等优势市场地位，深化开发商合作。
    在手现金充足、费用持续优化：公司26Q1期间费用20.9亿，同环比-2.3%/-8.2%，费用率17.3%，同环比+3.8/+5.6pct；26Q1经营性现金流-26.6亿元（票据池业务中保证金占用阶段性增加，剔除票据保证金受限影响后，当季经营活动现金流实际净额约-3.90亿），同环比-82.4%/-83.6%；26Q1末存货179.8亿元，较年初+21%。Q1末公司在手现金充裕，货币资金与交易性金融资产合计约300亿元，可有效对抗行业风险。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业景气度低位，短期毛利率承压明显；叠加阶段性经营性现金流承压、组件全球化拓展存在风险，我们下调公司2026-2027年归母净利润为-21/27亿元（原预期20/51亿元），新增2028年预期归母净利润57亿元，同增78%/232%/107%，鉴于公司各主业居领先地位，全球化布局稳步推进，行业需求回暖、开工率修复，中长期盈利将改善，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，出货量不及预期，行业回暖不及预期，竞争加剧等

2026年一季报点评：合同负债创新高，26年有望持续高增

美德乐(920119)
    投资要点
    事件：公司发布2026年第一季度报告，2026Q1实现营业收入4.18亿元，同比增长20.52%；实现归属于上市公司股东的净利润0.71亿元，同比增长11.60%；扣非归母净利润0.68亿元，同比增长11.67%。业绩保持稳健增长，主要受益于下游订单需求旺盛、业务规模稳步扩大，叠加现金管理收益增加带动整体盈利水平提升。
    期间费用略有增长，合同负债持续高增：1）公司期间费用随规模扩张合理增长，研发投入保持稳定。2026年Q1，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/3.4%/4.2%/0.06%，同比+0.67/+0.10/+0.15/+0.02pct，其中销售费率增加较多主要系加大销售人员所致。2）存货、合同负债同步提升。2026Q1公司存货13.43亿元，较期初增长9.83%；合同负债11.56亿元，较期初增长13.20%，创历史新高，公司在手订单饱满。经营活动现金流净额0.30亿元，同比大幅增长123.62%。
    产能扩张助力业绩高增，积极拓展固态等新领域。截至25年底公司苏州产能已竣工投产，惠州基地组建队伍及租用厂房进行生产，大连总部在原有生产厂房基础上又租用近4万平米厂房，2026Q1公司在建工程0.43亿元，较初期增长248.85%，公司产能充分释放有望助力公司业绩高增。同时此外公司积极参与客户固态相关业务，仍处于测试阶段，后续有望成为公司新增长点。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持此前盈利预测，预计26-28年公司归母净利润为3.27/4.24/5.29亿元，同增20%/30%/25%，对应PE为21/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：客户需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。

2026年一季报点评：出口高景气延续，经营性业绩同比高增

宇通客车(600066)
    投资要点
    公司公告：公司发布2026年一季报，业绩符合我们预期。26Q1公司实现营业收入59.1亿元，同比-7.9%；归母净利润6.6亿元，同比-12.7%；扣非归母净利润6.1亿元，同比-5.4%。
    国内销量承压但出口高增，产品结构持续优化。26Q1公司客车总销量7652辆，同比-15.1%。分市场看，出口销量超2600辆，同比约增长30%，其中新能源出口约460辆，同比约增长60%，出口大幅提升驱动单车收入及盈利提升，26Q1单车收入77.2万元，同比+8.4%，单车盈利8.6万元，同比+2.8%，产品结构高端化趋势延续。
    毛利率同比大幅提升，减值因素扰动表观利润。26Q1毛利率23.6%，同比+4.7pct，主要受益于高毛利出口业务占比提升（2025年公司出口毛利率29.6%，显著高于国内的19.1%）。26Q1期间费用率13.4%，同比+2.5pct，其中研发费用率同比+1.5pct至6.1%；财务费用率同比略有提升，主要受汇兑影响。表观利润下滑主要系非经营性因素扰动：26Q1/25Q1信用减值冲回分别为1.7/3.2亿元，资产减值损失分别为1.1/0.4亿元；剔除减值和非经常性因素后，经营业绩仍实现同比高增。
    经营性现金流大幅改善，经营质量显著提升。26Q1经营活动产生的现金流量净额35.0亿元，同比+146.5%，远超25Q1的14.2亿元及25Q4的14.0亿元，表现亮眼。根据公司一季报披露，现金流大幅改善主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金减少所致，体现公司供应链管理效率提升及采购节奏优化。同时，销售商品收到的现金96.9亿元，同比+4.2%，在收入同比下滑的背景下仍实现正增长，反映回款质量良好。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026~2028年营业收入预测为455/495亿元/538亿元，同比+10%/+9%/+9%，维持2026~2028年归母净利润为62.0/70.3/81.6亿元，同比+12%/+13%/+16%，对应PE为13/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

2025年报及26Q1季报点评：运营效率优化，关注新游进展

神州泰岳(300002)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营收58.2亿元，同比下滑10%；归母净利润8.0亿元，同比下滑44%；扣非净利润8.2亿元，同比下滑28%。26Q1实现营收14.0亿元，同比增长6%；归母净利润1.71亿元，同比下滑28%；扣非净利润1.69亿元，同比下滑25%。
    汇兑损失拖累利润，运营效率持续优化。26Q1财务费用由上年同期净收益1039万元转为净支出4512万元，系汇率波动引发汇兑损失，拖累当期利润；销售费用率同比下降6.2pct至9.9%，主要系游戏推广费大幅削减；管理费用率同比下降2.9pct至17.8%，研发费用率同比下降1.2pct至5.3%，整体运营效率持续优化。
    存量游戏基本盘稳健，关注新游上线进展。公司主要产品《Age ofOrigins》《War and Order》《Infinite Galaxy》在全球发行，覆盖150余个国家，主要市场为美、日、韩、欧洲；我们认为公司主力SLG游戏有望延续长线运营，维持较强生命力。关注《Stellar Sanctuary》调整进展，公司储备新游包括《代号MN》、《Xcity》、《Next Agers》，我们认为当前出海SLG赛道正处于泛用户扩容阶段，公司深耕出海SLG赛道，有望凭借多年积累的经验，快速迭代并推出新游，实现新品突破，持续关注公司新游测试表现及正式推广节奏。
    AI产品矩阵完善布局。公司B端业务涵盖AI-云服务、ICT运营管理、信息安全三大板块，服务运营商、金融、能源、政府等头部客户。26Q1营业成本同比增长37%，主要系云服务业务销售成本增加，云业务规模扩张成本抬升导致整体毛利率有所下滑。AI产品布局方面，公司在B端推出“泰岳灯塔”AI大模型应用体系（含“岳擎”数字化新IT运营大模型、“泰岳泰斗”安全大模型、avavox语音数字员工平台）；在云+AI综合服务领域，推出ModelHub Platform、Omni-Smart CDN Service，完成从“云厂商销售渠道”向“客户Partner”的战略定位切换。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新游上线节奏变化，我们调整2026-2027年归母净利润预期至10.6/11.7亿元（前值为13.4/14.6亿元），并预计公司2028年实现归母净利润13.6亿元，2026年4月30日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为18/16/14倍。我们看好公司新游上线后的业绩弹性及AI业务潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：新游流水不及预期，行业政策风险，汇兑损失风险。

2026年一季报点评：Q1业绩符合预期，电力能源利润弹性可期

潍柴动力(000338)
    投资要点
    公告要点：公司公布2026年一季报，26Q1公司实现营业收入625.6亿元，同比+8.9%，环比+2.2%；归母净利润30.9亿元，同比+13.8%，环比+50.3%；扣非归母净利润29.9亿元，同比+20.3%，环比+77.1%。
    毛利率环比修复，净利率同环比回升。26Q1公司实现毛利134.1亿元，同比+5.0%，环比+8.0%；实现毛利率21.4%，同比-0.8pct，环比+1.2pct。归母净利率4.9%，同比+0.2pct，环比+1.6pct。
    费用管控成效显著，26Q1汇兑损失拖累较多。费用端看，26Q1公司销管研费用率合计12.6%，同比-3.7pct，环比-1.4pct，费用率持续压降；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/4.6%/3.2%/0.6%，同比分别-0.8pct/-2.5pct/-0.3pct/+0.9pct，环比分别-1.2pct/持平/-0.2pct/+0.4pct。财务费用3.6亿元，同比增加5.7亿元，财务费用率0.6%，同比+0.9pct，环比+0.4pct，主要系26Q1欧元/美元贬值，汇兑损失拖累较多。
    展望：发动机主业受益重卡周期向上，新能源+出口+大缸径+后市场多方发力。1）发动机主业：国四报废更新政策持续发力，看好重卡内需复苏，叠加公司降本增效持续兑现，盈利有望修复；2）大缸径：数据中心柴发高景气，看好公司柴发+燃发+SOFC三大业务持续突破贡献业绩弹性；3）新能源：公司加速推进新能源转型，产能落地有望打开增长空间；4）出口：海外市场需求复苏，出口业务持续发力。
    盈利预测与投资评级：考虑公司数据中心相关业务出货量同比高增，将释放较大利润弹性，我们上调公司2026~2027年归母净利润预测至149.8/183.3亿元（原140.8/154.9亿元），给予2028年归母净利润预测220.3亿元。2026~2028年对应EPS分别为1.72/2.10/2.53元，对应PE分别为18.14/14.83/12.34倍，考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固，维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期，地缘政治风险，重卡行业需求不及预期，行业竞争加剧等。

2025年报暨2026一季报点评：业绩高速增长、稳享光通信行业红利

蘅东光(920045)
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营收22.16亿元，同比增加68.50%，归母净利润为3.05亿元，同比增加106.47%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.40元（含税），预计总派发金额为3675.86万元。2026年一季度实现营业收入6.87亿元，较上年同期增加39.27%，归母净利润为8408.95万元，同比增加41.23%。
    投资要点
    业绩大幅增长，无源光器件与配套产品协同发力：2025年公司营业收入同比大幅增长68.50%，净利润同比增长106.46%。分产品来看，无源光器件实现营业收入19.63亿元，同比增长61.50%，毛利率26.29%，主要受益于全球数据中心资本支出保持较高增速，以及公司产品迭代和大客户项目的导入。配套产品实现营业收入2.52亿元，同比增长154.14%，毛利率27.92%，主要原因系公司光缆产品对外销售收入增长带动配套产品收入保持较快增长。2026年一季度来看，公司存货同比激增58.90%至5.25亿元，应付账款同比激增54.60%至6.68亿元，主要系随着业务规模扩大及部分原材料供应紧张,公司增加安全库存，原材料采购规模扩大所致，公司维持高景气度增长确定性强。
    数据中心与AI算力共同驱动，无源光器件行业前景广阔：随着云计算、大数据、人工智能等信息技术快速发展，数通市场已超越电信市场成为光模块的主要应用领域，而数通市场正是公司无源光器件的主要下游应用领域。同时，AI数据中心后端网络光互联需求的增长，进一步推动无源光器件市场需求保持高速增长，根据机构LightCounting2026年3月发布的报告，2025年全球数通光模块销售额同比增长70%。此外，《“十四五”数字经济发展规划》、《产业结构调整指导目录》等多项国家政策持续利好光通信行业发展，为我国产业链条助力。
    加大研发创新力度，产能与业务协同升级：2025年公司研发费用达7697.40万元，占营收3.47%。截至2025年末，公司拥有专利119项，其中发明专利22项。产品迭代方面，公司将积极推动超大芯数光纤预端接布线总成、3.2T无源内连光器件、光纤柔性线路产品（Shuffle）等产品的开发工作；新产品方面，公司将进一步推动ELSFP保偏无源内连光器件、CPO无源内连光器件等产品研发和客户导入。
    盈利预测与投资评级：因公司下游景气度高，我们预计公司2026-2028年归母净利润为4.86/6.74/8.37亿元。按最新收盘价，2026-2028年PE分别为77/56/45倍。考虑到公司下游需求激增，估值潜力仍有待发掘，首次覆盖，给予“增持”评级。。
    风险提示：光通信行业市场竞争加剧和毛利率下滑风险、客户集中度较高的风险、技术研发及产品开发风险、募集资金投资项目实施风险等。

2025年报及26Q1季报点评：双爆款延续，关注品类拓展

世纪华通(002602)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营收379.0亿元，同比增长68%；归母净利润56.1亿元，同比增长362%；扣非归母净利润56.4亿元，同比增长243%。26Q1公司实现营收110.1亿元，同比增长35%；归母净利润20.3亿元，同比增长50%；扣非归母净利润19.8亿元，同比增长47%。公司业绩符合我们预期。
    买量投入加大，管理效率改善。26Q1销售费用率同比大幅跳升8.0pct至43.9%，销售费用绝对值同比增长65%，我们认为系买量费用阶段性增加。财务费用由正转负，大额现金储备产生实质性财务收益。管理费用同比减少45%至2.6亿，效率持续提升。
    出海引擎驱动游戏持续高增。游戏板块2025年实现收入362.37亿元，同比增长73%，其中移动游戏收入占游戏板块89.60%，出海产品是主引擎。《Whiteout Survival》上线三年后再创收入新高，25年中国手游出海榜排名第一；《Kingshot》快速爬坡，25年出海榜排名第三；休闲赛道《Tasty Travels:Merge Game》进入同类前五，《Truck Star》稳步增长，新品管线具备深度。国内方面，《无尽冬日》稳居iOS畅销榜TOP5；《龙之谷世界》上线首日登顶免费榜并冲入畅销榜第8，成为2025年新游中首个在首发首日进入iOS畅销榜TOP10的重磅产品；点点互动《奔奔王国》2025年8月上线后排名稳步提升。
    数据中心业务稳步拓展。深圳数据中心2025年完成物流行业客户拓展，上架率持续提升；上海长三角计算中心已累计交付上万机柜，定位新一代AI算力枢纽，规划数万机柜。汽车零部件业务方面，客户结构已延伸至比亚迪、小鹏、蔚来、问界等新能源主机厂，新能源转型布局清晰。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新游推广节奏变化，我们调整2026-2027年归母净利润预期至86.1/105.7亿元（前值为85.9/106.3亿元），并预期公司2028年实现归母净利润124.0亿元，2026年4月30日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为14/11/10倍。我们看好公司买量成本下降持续释放利润，维持“买入”评级。
    风险提示：新游流水不及预期，行业政策风险。

2025年报及2026一季报点评：审慎务实减包袱，分红回购重回报

五粮液(000858)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报和2026年一季报。2025年公司实现营收405.29亿元，同比下降54.55%（追溯调整口径，下同）；实现归母净利润89.54亿元，同比下降71.89%；扣非归母净利润88.16亿元，同比下降72.23%；26Q1实现营收228.38亿元，同比增长33.67%，实现归母净利润80.63亿元，同比增长82.57%，扣非归母净利润80.36亿元，同比增长81.92%。
    业绩追溯调整乃审慎务实之举，轻装“健”行更值得肯定。公司25年度营收下滑幅度较大，除行业需求变化外，主因公司主动对2025年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调整了2025年部分业务收入确认的核算，对利润表和资产负债表影响较大，其中前三季度营收调减了306.38亿元，致使各季度营收同比下滑幅度均在50%以上；对收入确认条件从紧，体现为收入减少而负债增加，2025年末其他流动负债中的“监管商品款项”余额从上年的0大幅增加至263.15亿元，新准则下，商品需完成实际销售方能确认收入。我们认为虽然收入核算变化带来当期表观营收和利润的大幅下滑，但未来公司报表同实际动销表现的匹配度更高。
    品牌位置难撼动，26年开局动销仍占据主动位置。五粮液作为浓香白酒头部品牌，牢固占据高端白酒重要地位，在高端头部品牌实际成交价格转向亲民的背景下，旺季实际消费端动销继续占据主动位置。公司一方面将2025年定位为“营销执行提升年”，另一方面更加明确“一核两擎两驱一新”的核心产品架构，经过各项精细化营销策略的落地实施，2026Q1五粮液进货终端家数同比增长60%，消费者开箱率达到70%，累计动销同比2024年、2025年平均水平增长17%。未来公司将持续立足长期主义，聚焦核心品牌，在保持供需平衡的基础上，集中优势资源投入，突出做大核心单品，巩固在主流市场的占有率。
    重股东回报，分红+回购并进。公司披露2025年度分红预案，拟实施现金分红100.07亿元（含税），同2025年中期分红合计达200亿元，符合三年分红承诺，相较当前不足4000亿市值，其股息率已经超5%。为维护公司及广大投资者的利益，增强投资信心，在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，公司推出回购方案，拟回购金额不低于80亿元且不超过100亿元。
    盈利预测与投资评级：基于25年盈利已大幅下修，我们调整2026/2027年归母净利润预测为164.42/183.13亿元（前值225.44/251.22亿元），新增预测2028年为196.66亿元，对应PE为22.9/20.6/19.2x。公司品牌韧性强，下行期主动调整出清，2026年目标务实重点突出，开局增长修复且后续基数较低，高分红和强回购下股东回报提升，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济面影响；需求场景修复低于预期；批价向下等。

2026年一季报点评：Q1业绩实现高增，燃油龙头紧跟行业出海步伐

亚普股份(603013)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季度报告。26Q1公司营收为21.96亿元，同/环比分别+11.23%/-12.73%，归母净利润为1.62亿元，同/环比分别+25.39%/+45.69%；扣非归母净利润为1.55亿元，同/环比分别+21.02%/+42.54%。
    26Q1费用管控强劲&毛利率高增：1）26Q1公司毛利率为16.99%，同/环比分别+1.35/+2.35pct，创继2017Q4以来的阶段新高；2）26Q1期间费用率为7.49%，同/环比分别+0.91/-0.78%。其中，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.17/+0.28/+0.01/+0.45pct；环比分别-0.16/+0.55/-1.51/+0.33pct。
    海外市场加速拓展，期待产能释放加码业绩：公司紧跟比亚迪、奇瑞等中国OEM出海步伐，2025年完成对东南亚、北非（摩洛哥）、欧洲等新兴市场的深度调研与布局规，并实现海外营收36.06亿元，同比+27.95%。截至2025年，公司在海外布局了9个生产基地和4个工厂技术中心，包含墨西哥、巴西、俄罗斯、美国等国家和地区，均紧邻主要客户所在地。2025年公司部分海外基地仍有空闲产能，随着下游客户在海外市场销量的进一步提升，公司海外业务规模有望进一步扩大。
    收购赢双切入旋变赛道，新能源转型提速：公司于2025年完成对赢双科技54.5%股份的收购。赢双为旋变器龙头企业，旋变器市占率位居国内第一，产品主要用于电动汽车驱动系统，2025年营收为2.36亿元，净利润为0.51亿元。公司为汽车燃油领域的龙头企业，收购赢双可帮助公司加速向新能源赛道转型，并通过公司的全球化知名度和庞大的客户群体深度赋能赢双，在扩大其业绩规模的同时对公司业绩形成积极影响，实现正向闭环。
    2025分红加码投资信心，并授权2026中期分红。2025年公司拟向全体股东每股派发现金股利0.35元（含税），累计派发现金红利1.78亿元（含税）。此外，公司已授权2026年中期利润分配，进一步加大投资者回报力度。
    盈利预测与投资评级：我们维持对公司2026-2027年归母净利润为6.47/7.56亿元的预测；并预测2028年公司将实现归母净利润8.63亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球乘用车行业销量不及预期；公司新产品拓展不及预期；产能爬坡不及预期。

2025年年报&2026年一季报点评：前端试剂业绩优，ADC CDMO订单趋势好

皓元医药(688131)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告和2026年一季度报告，2025年实现营收28.77亿元（+26.7%，括号内为同比增速，下同），归母净利润2.40亿元（+19.0%，受到汇兑损益、资产处置、投资收益、商誉减值等有所影响），扣非归母净利润2.47亿元（+38.1%），销售毛利率47.1%（-0.9pct），销售净利率8.1%（-0.7pct）。26Q1营收7.3亿元（+20.2%），归母净利润0.68亿元（+8.8%），扣非归母净利润0.66亿元（+12.5%），销售毛利率52.4%，销售净利率8.7%。
    后端及ADC一站式CRDMO整体订单提速：公司CDMO后端25年收入8.7亿元（+15.6%），其中创新药CRDMO收入5.9亿元（+20.3%），项目数1049个（+157个）；特色原料药、中间体及制剂CMO收入2.9亿元（+7.0%）。①先行深耕ADC领域，2025年，公司承接ADC项目超过190个，合作客户超1,700家，截至年底已有16个ADC小分子项目完成美国FDA sec-DMF备案，参与了5个BLA申报，拥有5条ADC GMP级别高活产线顺利投产。②在手订单趋势良好、订单结构改善，截至2025年底，小分子在手订单6.7亿元（+30.5%）；26Q1小分子在手订单8.6亿元，连续6个季度环比增长，另有大分子订单超1亿。伴随后续重庆皓元产能逐步稳定、马鞍山生产基地新车间投入运营，提高产能利用率及生产效率，承接广泛XDC药物需求，有望带来更高业绩弹性。
    前端试剂业务营收增速高：公司前端试剂25年收入19.9亿元（+32.8%），毛利率61.9%（-0.3pct，主要系产品结构变化），其中工具化合物和生化试剂收入14.3亿元（+32.0%），分子砌块收入5.6亿元（+35.0%）。①规模化技术和品牌知名度不断加强，截至2025年底，公司累计储备生命科学试剂SKU达14.9万种，其中工具化合物和生化试剂超6.0万种，分子砌块超9.8万种，累积发表的文章超过72,000篇。②本地化部署提升全球竞争力，25年完成英国FC公司收购，通过其在欧洲化学试剂领域的品牌及渠道优势，快速拓展欧洲市场，同时成为海外CDMO业务的重要引流平台。公司25年海外收入11.6亿元（+34.2%），占比营收40.3%，业务具备国际影响力。
    盈利预测与投资评级：由于公司订单需求强且行业景气度向好，我们将公司2026-2027年营收从33.6/40.4亿元上调至35.4/42.9亿元，归母净利润从3.4/4.4亿元上调至3.7/5.4亿元，并预测2028年营收和归母净利润分别为51.6亿元和7.3亿元；2026-2028年对应当前股价PE分别为43/29/22×。考虑公司前端业务顺应产业周期增速快，后端CDMO业务发展潜力大且盈利弹性强，维持“买入”评级。
    风险提示：新品研发及销售推广不确定性风险，国内外市场竞争加剧风险，存货跌价风险，宏观环境风险等。

2025年报&2026年一季报业绩点评：2025年业绩仍承压，26Q1收入盈利显著修复

保隆科技(603197)
    投资要点
    公告要点：公司发布2025年年报和2026年一季报，业绩低于我们预期。2025年全年实现营业收入87.47亿元，同比增长24.52%；归母净利润为2.13亿元，同比下滑29.71%；扣非归母净利润1.35亿元，同比下滑46.40%；2026Q1营业收入22.4亿元，同环比+17.6%/-17.0%，归母净利润0.7亿元，同环比-24.9%/+387.7%，扣非归母净利润0.9亿元，同环比+10.7%/+2773.5%。
    基盘业务稳定增长，新业务增长势头强劲。2025年公司新业务传感器/空气悬架业务收入分别为7.9/16.0亿元，增速分别为+18%/+61%，公司受益于中国汽车产业的电动化与智能化趋势持续向前，但同时整车厂激烈的价格竞争或影响行业盈利水平。成熟业务中TPMS业务收入增速为+17.6%，延续公司在该细分领域的领先地位，汽车金属管件/气门嘴业务2025年收入增速分别为-6.2%/+6.0%。2026Q1收入增长趋势延续，我们预计主要是空气悬挂配套的核心车型放量，空悬等业务收入增长所致。
    2025年毛利率仍承压，26Q1毛利率环比提升。2025年毛利率为21.08%，同比-3.97pct，主要受主机厂年降压力、海运费提升等外部因素扰动，同时公司智能悬架等新业务高增长，但该业务毛利率较公司整体毛利率较低，2025年该业务收到市场竞争压力的影响毛利率同比-7.5pct拉低整体毛利率。26Q1毛利率为22.1%，同环比-1.2pct/+2.3pct，盈利压力边际有所改善。费用端，2025年期间费用为14亿元，同比+6.2%，期间费用率同比-2.8pct，主要为股权激励费用边际减少所致，26Q1期间费用率同环比-0.3pct/+0.7pct基本维持稳定。2025年和26Q1公司收到非经营性因素影响压制业绩，25年公司资产减值损失-0.98亿元，26Q1公司公允价值变动收益-0.28亿元。
    盈利预测与投资评级：由于下游车企竞争压力变大或影响供应链盈利，我们维持2026-2027年营收预测为103/125亿元，预计2028年营收为143亿元，同比分别+17%/+22%/+15%；下调2026-2027年归母净利润为3.4/4.5亿元（原为5.7/7.5亿元），预计2028年归母净利润为5.4亿元，同比分别+60%/+33%/+19%，对应PE分别为21/16/13倍，我们看好公司的空悬业务有望实现量利齐升，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品落地不及预期，乘用车价格战超出预期。

2025年报暨2026一季报点评：进入科技新征程，期待未来业绩释放

戈碧迦(920438)
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司营收5.51亿元，同比减少2.59%，归母净利润为2958.47万元，同比减少57.89%，全年销售毛利率同比降5.52pct至25.07%。2026年一季度公司营收1.50亿元，同比增加21.39%，归母净利润1151.86万元，同比增加31.16%。
    投资要点
    光学玻璃业务稳健增长，特种功能玻璃出货低拖累整体盈利表现：公司2025年业绩不及我们此前预期，主要因为：1）公司新拓展的特种功能玻璃客户尚处于导入期，该类产品出货量低，高毛利的特种功能玻璃产品销售占比降低，导致毛利率降低；2）公司因实施2025年股权激励计划，导致成本费用增加。分产品来看，光学玻璃业务营收4.35亿元，同比增长16.32%，毛利率同比提升2.27pct至23.41%；特种功能玻璃业务营收1.10亿元，同比下降34.68%，毛利率同比减少18.22pct至28.17%，主要系客户增量订单未能弥补存量订单影响，出货量不及预期，高毛利产品销售占比降低，导致整体毛利率承压；受托加工业务收入同比大幅下降80.76%，主要因定制化客户合同已履行完毕所致。
    特种功能玻璃行业前景向好，公司研发多款特种玻璃纤维材料：特种功能玻璃在新一代信息技术、新能源、节能环保、航空航天、半导体、核工业等高端领域的应用不断拓展，市场需求保持高速增长态势。在特种玻璃纤维方面，公司开发了多款玻璃纤维材料，最终产品主要应用于5G/6G通信、AI服务器、AI眼镜及AIPC等领域，显著降低通信部件的介电损耗和热胀冷缩带来的影响，可有效提升高频信号传输效率，同时具备低发热、低延迟、低功耗、高可靠性和微型化等核心优势。
    积极外延开拓，布局半导体基板玻璃、特种电子玻纤等领域：2025年公司对熠铎科技股权投资1,000万元，推进半导体领域用载板、基板玻璃批量交付。2025年12月，董事会通过《关于拟实施特种电子玻纤制造项目重大投资暨签署投资合同的议案》，预计投资不超过10亿元，一期工程投资拟不超过4亿元。2026年3月，公司与秭归县人民政府签订《特种电子玻纤制造项目投资合同》，并设立全资子公司宜昌市智迦玻纤有限公司，作为主体建设特种电子玻纤制造项目，拟注册资本1亿元。
    盈利预测与投资评级：因公司尚在布局阶段，未来业绩释放尚有不确定性，保守起见我们预计公司2026-2028年归母净利润为0.70（前0.96）/1.38（前1.85）/1.68（新增）亿元。按最新收盘价，2026-2028年PE分别为90/46/38倍。考虑到公司特种玻璃业务前景宽广，我们维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、特种功能玻璃单一客户依赖风险、能源供应及价格波动的风险、产品滞销风险、产品和技术替代风险

2025年年报及2026年一季报点评：战略转型期，费用、信用减值及汇兑扰动盈利

技源集团(603262)
    投资要点
    技源集团发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现收入10.93亿元，同比增长9.10%；实现归母净利润1.34亿元，同比下降23.36%；扣非归母净利润1.27亿元，同比下降25.63%。2025年收入符合我们预期，利润主要受费用及信用减值计提影响。2026Q1公司实现收入2.40亿元，同比下降9.40%；实现归母净利润0.23亿元，同比下降46.17%；扣非归母净利润0.21亿元，同比下降48.52%，利润主要受费用和汇兑扰动。
    （1）原料表现更优：2025年营养原料收入7.52亿元，同比增长16.13%；营养制剂收入3.39亿元，同比下降3.52%。其中HMB/氨基葡萄糖/硫酸软骨素/其他营养原料收入分别为3.12/1.77/1.40/1.23亿元，同比+6.38%/-0.24%/+54.39%/+42.54%；片剂/其他营养剂收入分别为2.32/1.07亿元，同比+2.85%/-14.95%。（2）2025年国外/国内收入分别为10.15/0.76亿元，同比+8.18%/+25.12%。
    2025Q4公司毛利率41.35%，同比-0.65pct，销售/管理/研发/财务费用率分别+0.83/+1.11/-0.18/+0.59pct至7.18%/14.73%/5.28%/1.63%。2025Q4销售净利率同比-8.67pct至5.94%。2026Q1公司毛利率41.68%，同比-1.85pct，销售/管理/研发/财务费用率分别+1.60/-0.17/+1.75/+4.28pct至7.83%/14.02%/6.32%/2.68%，2026Q1销售净利率同比-6.41pct至9.74%。
    25H2以来费用增长明显，主要系战略性投入前置：2025年为公司战略意义的一年，从创新孵育到商业化转化，阶段性加大战略性投入：①扩充人员：人员数量由2024年底700人到2025年底800余人，包括存量人员的结构性优化，引进较多的高端/国际化背景人才；②项目（如海外业务）投入前置。此外，2025年计提信用减值损失0.22亿元，主要部分系应收账款坏账损失0.21亿元（2024年同期仅35万）。
    展望2026年，随着优势原料HMB于经济动物养殖及人用肌肉健康领域的应用逐步拓宽，公司作为行业龙头有望迎来长足发展。新剂型Fizzer等具备增长动能，同时公司积极推进个性化营养业务落地，增量可期。
    盈利预测与投资评级：考虑到战略转型期，费用投放相应增加，我们调整2026-2027年公司归母净利润预测至1.39/1.77亿元（2026-2027年原值2.35/2.91亿元），新增2028年预测值2.31亿元，同比+4%/+28%/+30%，对应当前PE73x、57x、44x，考虑到公司原料主业发展稳健，精准营养具备强堡垒、广空间，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

2025年报及2026一季报点评：美兰并表Q1收入增长，封关带动客流增长

海南机场(600515)
    投资要点
    事件：2025年公司实现营收44.20亿元，同比+1.19%；归母净利润2.19亿元，同比-52.33%；扣非归母净利润-3.03亿元，同比-16.23%。业绩下滑主要系三亚凤凰机场T3航站楼筹备费用、收回博鳌机场运营权资产折旧摊销计入成本，房地产项目毛利率下滑，计提资产减值损失同比增加1.85亿元。
    美兰机场并表带动26Q1业绩大幅增长：25Q4营收11.40亿元，同比-10.69%；归母净利润1.54亿元，同比-37.22%；扣非归母净利润-2.54亿元，同比+19.78%。26Q1营收17.43亿元，同比+59.87%；归母净利润1.12亿元，同比+12.02%；扣非归母净利润1.06亿元，同比+48.82%。26Q1营收大幅增长主要系美兰空港并表，带动扣非净利润显著增长。
    25年免税业务短期承压，机场客流持续增长：分业务看，2025年公司机场管理/免税与商业/房地产/物业管理/其他业务分别实现营收18.07/1.93/11.53/6.90/5.77亿元，同比-0.72%/-14.63%/+25.81%/-8.36%/-11.58%。公司通过参股投资、自持物业提供场地租赁的方式间接参与的5家离岛免税店线下销售额约49亿元，占海南岛内12家免税店免税销售额比例约16%。
    收购美兰空港，三亚凤凰T3投运：2025年12月公司完成对美兰空港控股权的收购，2026年2月6日，三亚机场T3航站楼正式投运，提升运力上限。2025年公司旗下控股及管理输出9家机场起降架次/旅客吞吐量35.01万架次/5255.89万人次。2026年Q1公司旗下控股及管理输出9家机场旅客吞吐量/货邮吞吐分别同比+5.2%/+11.6%；其中海南岛内三场旅客吞吐量/货邮吞吐量同比分别+5.3%/+11.3%。
    海南岛封关将持续提升免税店客流与收入：根据海口海关，2025年海南离岛免税销售额/免税购物人次为303.8亿元/463万人次/6562元，同比-1.8%/-18.5%。海南自由贸易港全岛封关运作于2025年12月18日正式启动，26Q1海南离岛免税购物金额/购物人次为142.1亿元/181.6万人次，同比+25.7%/+18%，未来公司免税业务将持续受益。
    盈利预测与投资评级：海南机场融入海南国资后开启高质量发展，持续推进去地产化工作，收购美兰空港后将实现海南自贸港民航机场资源深度整合。考虑房地产业务下滑、凤凰机场T3投运成本增加等原因，下调26/27年归母净利润为2.3/2.5亿元（前值为10.2/13.7亿元），新增28年归母净利润为2.7亿元，对应26-28年PE估值为179/165/155倍。考虑公司统一运营管理海南三大机场，有望持续享受海南赴岛游的繁荣及未来自贸港政策红利，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济风险、海南赴岛游意愿波动的风险

2025年报&2026年一季报点评：营收保持稳健增长，利润阶段性受汇兑影响

伟隆股份(002871)
    投资要点
    营收稳健增长，利润阶段性受汇兑影响
    2025年公司实现营业总收入6.7亿元，同比增长16%，归母净利润1.3亿元，同比增长3%。2025年单Q4公司实现营业总收入2.1亿元，同比增长13%，归母净利润0.3亿元，同比下降24%。分区域，2025年国内营收1.6亿元，同比增长17%，海外营收5.1亿元，同比增长16%，内外销均衡增长。2026年Q1公司实现营业总收入1.4亿元，同比增长18%，延续稳健增长趋势，归母净利润0.23亿元，同比下降11%。利润增速慢于营收，主要系①汇率波动：2025年公司汇兑损失约304万元（2024年汇兑收益698万元），2026年Q1公司汇兑损失约378万元（2025年Q1汇兑收益161万元），分别影响归母净利润增速约3%/15%，②研发、管理团队扩张，激励提升，费用计提增长。
    国内高端自主品牌放量，毛利率快速提升
    2025年公司销售毛利率41.1%，同比增长0.8pct，销售净利率20.0%，同比下降2.7pct。分区域，内销毛利率31.0%，同比增长6.0pct，高端自有品牌放量，提升明显；海外毛利率44.4%，同比下降1.1pct。2025年公司期间费用率19.4%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/7.4%/4.8%/0.5%，同比分别增长0.14/1.15/0.23/1.90pct。2026年Q1公司销售毛利率39.7%，同比提升2.2pct，销售净利率15.8%，同比下降5.1pct，延续去年趋势。
    产品升级+份额提升，看好公司长期成长
    水处理阀门市场规模约1200亿，空间广阔，当前时点还将持续受益①中东、非洲等新兴市场工业化和城市化，②AIDC液冷方案渗透率提升。伟隆股份为领先给排水阀门供应商，深耕行业三十余年，看好公司业绩稳健增长：①公司海外资质认证完备、渠道建设较成熟，于泰国、沙特已有产能，先发优势明显。随海外工厂产能释放，关税等压制公司外销的因素逐步消解，公司将充分受益于新兴市场水阀需求的增长。②公司2018年切入数据中心领域，目前已有成熟产品向微软数据中心等供货，主要销往北美和东南亚。公司的液冷阀门覆盖一、二次侧，应用场景涵盖冷却塔、管路及CDU等环节。相较海外供应商，公司具备交期短等优势，随客户认可度提升，液冷阀门有望成公司又一增长极。
    盈利预测与投资评级：考虑到外部环境不确定性，我们调整2026-2028年公司归母净利润预测为1.59（原值1.72）/2.02（原值2.20）/2.44亿元，当前市值对应PE为29/23/19X，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格和汇率波动、竞争格局恶化等

2025年报暨2026一季报点评：业绩暂有承压，看好未来电子化学品赛道成长

锦华新材(920015)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年实现营收10.32亿元，同比减少16.72%，归母净利润为1.94亿元，同比减少7.79%；公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.3元（含税），预计总派发金额为5829.3万元。2026年一季度公司实现营业收入2.15亿元，较上年同期减少23.64%，归母净利润为0.29亿元，较上年同期减少41.98%。
    投资要点
    公司营收有所下滑，产品结构优化，毛利率提升：2025年公司营收端承压，分业务看，硅烷交联剂营收同比减少19.35%，毛利率减少2.15个百分点，主要是行业内同产品价格内卷，竞争激烈，以及随着房地产周期下行，建筑行业等传统用途对产品需求减少所致；羟胺盐营收同比减少22.42%，主要原因系公司产品售价受下游市场需求变动大，毛利率增加7.55个百分点，主要原因系公司通过技术改进和研发优化生产工艺实现降本。2025年公司销售毛利率同比增2.04pct至29.98%，主要原因系公司优化产品结构，高毛利率产品收入占比提高。
    新兴赛道有效对冲传统需求下行，中长期格局向好：公司硅烷交联剂的传统下游产业建筑地产近年来需求疲软，但依托国内高端制造业发展红利，公司下游客户已在新能源、芯片制造、电子电气等新兴领域开发出新型密封胶产品，新能源汽车、芯片封装等高增长赛道的需求不断增加，有效对冲传统产业下行压力。中长期来看，国家反内卷政策推动行业格局优化，价格战转向附加值竞争、落后产能加速出清，具备高端研发和一体化布局的企业将主导行业分化，公司行业地位与综合优势将持续提升。根据咨询机构QYResearch数据，预测2029年市场规模达到约21.60亿元，2023~2029年市场规模复合增长率为5.06%。
    多产品并行研发，推进募投项目，建设智能工厂：2025年公司研发费用5061.4万元，占营收4.90%。截至2025年末，公司拥有发明专利64项。公司加快推进羟胺水溶液产品的开发与工业化生产，公司的羟胺水溶液入选国家首批次新材料。公司按计划推进60kt/a高端偶联剂项目、500t/a JH-2中试项目、酮肟产业链智能工厂建设项目。2025年，60kt/a高端偶联剂项目已完成项目前期及部分公用配套设施建设；500吨/年JH-2中试项目已完成，电子级羟胺水溶液已交付终端芯片客户使用，2026年将完成工业化装置建设；酮肟产业链智能工厂建设项目已完成智能仓库等建设。
    盈利预测与投资评级：因公司2026一季报略低于我们预期，我们预计公司2026-2028年归母净利润为2.35（前2.57）/2.92（前3.44）/3.38（新增）亿元，按最新收盘价，2026-2028年PE分别为22/17/15倍。考虑到公司电子化学品前景好，且估值已有大幅回落，我们维持“买入”评级。
    风险提示：主要业务集中风险、市场竞争加剧风险、人力资源风险。

2026年一季报点评：主业稳健增长，机器人进展顺利

浙江荣泰(603119)
    投资要点
    业绩符合市场预期。公司26Q1营收3.8亿元，同环比41.3％/-9.6％，归母净利0.7亿元，同环比20.6%/-4.4％，扣非净利0.7亿元，同环比29.5%/1.1％，毛利率36%，同环比0.3/5.6pct，归母净利率19.1%，同环比-3.3/1pct。
    Q1绝缘云母行业增速回暖、盈利水平稳中有升。公司Q1收入3.8亿元，同增41%，环降10%，大客户销量恢复叠加新客户放量，Q1收入同比增速回暖，Q1毛利率提升至36%，我们预计后续Stellantis、丰田等车企定点逐步起量，我们预计26年收入可维持20%+增长。此外，公司泰国和墨西哥两个新生产基地目前正在有序推进建设中，以便对接欧洲和北美客户。后续公司将进一步拓展新型轻量化安全结构件等非云母产品，贡献后续增长点。
    机器人项目+客户持续兑现、毛利率亮眼。公司泰国工厂已投产，我们预计26年7月周产1500-2000套，我们预计年底周产提升至3000-4000套，满足海外大客户订单需求；公司在大丝杆、微齿等领域均有突破，且与伟创于泰国成立合资公司，布局机电一体化组件等，产品矩阵进一步扩展。公司机器人业务战略清晰，项目持续兑现，国内外客户均拓展顺利，泰国工厂26年可贡献出货，美国工厂我们预计27年投产，公司后续盈利弹性可观。
    资本开支环比下降、经营性现金流健康。公司26Q1期间费用0.6亿元，同环比74.3%/-3%，费用率14.9%，同环比2.8/1pct；26Q1经营性现金流0.9亿元，同环比78%/-16.6%；26Q1资本开支0.6亿元，同环比276.8%/-30.7%；26Q1末存货4.5亿元，较年初18.7%。
    盈利预测与投资评级：我们维持26-28年归母净利润预测3.7/5.5/9.0亿元，同比+31%/+51%/+63%，对应PE82/54/33倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧。

2025年报及2026Q1季报点评：业务结构持续优化，内容电商迎来盈利拐点

芒果超媒(300413)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及2026Q1季报。2025年全年实现营业收入138.13亿元，同比-1.89%；归母净利润12.27亿元，同比-10.06%；扣非归母净利润11.52亿元，同比-29.93%，扣非降幅显著大于营收，反映核心主业盈利承压。净利润下滑主因投资收益与公允价值变动收益大幅减少（合计减少23.3亿元）。2026Q1实现营业收入30.84亿元，同比+6.35%，延续去年四季度以来的稳健增长态势；归母净利润1.99亿元，同比-47.37%，主因公允价值变动损失4455万元及部分业务毛利率下滑；扣非归母净利润1.87亿元，同比-38.53%。
    业务结构持续优化，内容电商迎来盈利拐点。2025年公司主营业务呈现结构性分化：芒果TV互联网视频业务收入101.26亿元，占比73.31%，基本持平；新媒体内容制作收入13.99亿元，同比+10.85%，受益于《国色芳华》《锦绣芳华》等剧集招商创新高，为唯一增长板块；内容电商收入22.40亿元，同比-13.86%，但毛利率提升2.32pct至8.39%，小芒电商GMV达186亿元，首次实现年度盈利，自营潮玩IP“Cluebie”进驻全国近3000家门店。2025年综合毛利率23.1%，同比下滑，主因高毛利的视频业务毛利率下降8.73pct至26.60%，内容制作成本刚性上升与广告单价承压为拖累利润的主要因素。
    会员广告双轮驱动稳健，核心竞争壁垒稳固。2025年芒果TV会员收入46.46亿元、广告收入38.31亿元、运营商业务收入16.49亿元。2025年有效会员规模达7560万，人均单日使用时长居长视频平台首位，移动端MAU达2.68亿，用户粘性与付费能力领先行业。广告客户数量保持长视频平台首位，覆盖人工智能、新能源、新消费等高增长赛道，广告投放ROI居行业前列。
    高分红持续兑现，股东回报稳定。公司2025年度拟以总股本18.7亿股为基数，每10股派发现金股利2.6元（含税），合计派发现金4.9亿元，占2025年度归母净利润39.6%，较2024年分红额增长18.2%。2023-2025年度累计现金分红达12.3亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到2026Q1利润承压及公允价值变动扰动，我们将2026-2027年归母净利润预测从18/20亿元下调至14/14亿元，并新增2028年预测为16亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为26/25/23倍。当前内容储备丰富，《乘风2026》等爆款综艺有望驱动后续季度会员与广告收入修复，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济与政策风险，市场竞争加剧风险，影视内容上线不及预期风险，AI技术应用不及预期风险。

2026年一季报点评：地缘冲突+产业价格波动影响确收，在手订单饱满

中信博(688408)
    投资要点
    事件：公司26Q1营收14.2亿元，同环比-8.8%/-5.7%，归母净利润-0.5亿，同环比-144%/+63.1%，扣非净利润-0.5亿元，同环比-149.4%/+66.2%，毛利率15.5%，同环比-3.4/-2.4pct，归母净利率-3.4%，同环比-10.5/+5.3pct。
    价格波动+地缘冲突影响确收、在手订单饱满。25H2受组件价格波动影响，国内外部分电站开工及建设节奏延缓，公司交付、验收及收入确认后移，尤其海外高价值量跟踪项目确收受扰；26Q1受中东地缘冲突影响，公司产品交付及确收有所影响。随公司本土基地生产交付+红海转运，订单有望逐步确收。截至26Q1末，公司在手订单约91亿元、订单额创新高（对比1月30日增加约16亿），其中跟踪约80亿元（我们测算对应约20gw），固定及柔性支架系统在手订单约为11亿元，整体订单饱满，创在手新高。
    费用有所增加、确收延迟存货增多。公司26Q1期间费用2.3亿，同环比+21.0%/-0.6%，费用率16.3%，同环比+4.0/+0.8pct；26Q1经营性现金流-4.2亿，同环比+38.3%/-253.6%；26Q1资本开支0.9亿元，同环比39.9%/-27.9%；26Q1末存货31.6亿元，较年初增长51%。
    盈利预测与投资评级：考虑到组件价格波动及海外地缘冲突扰动，公司项目交付与收入确认延后，我们预计26-27年归母净利润4.5/5.9亿元（原预期9.1/11.3亿元），新增2028年预期归母净利润7.4亿元，同增4592%/29%/26%，鉴于公司在手订单规模创历史新高，后续订单逐步落地，中长期成长逻辑稳固，维持“买入”评级。
    风险提示：订单交付不及预期，公司业绩仍未扭亏，竞争加剧等。

2026年一季报点评：亏损同环比收窄，启境新车已亮相

广汽集团(601238)
    投资要点
    公司公告：2026Q1公司营收202.3亿元，同环比分别+2%/-32%，归母净利润为-6.6亿元（2025Q1为-7.3亿元，2025Q4为-44.7亿元），扣非后归母净利润为-13.8亿元（2025Q1为-8.9亿元，2025Q4为-50.9亿元）。
    单季度亏损同环比收窄。1）营收层面：广汽乘用车/广汽埃安Q1批发销量分别为9.2/7.4万辆，同比分别+33%/+57%，环比分别0/-31%；广汽自主Q1ASP为12.2万元，同环比分别-29%/-18%。公司营收同比增速低于销量同比增速。2）毛利率：公司Q1销售毛利率为-0.9%，同环比为-1/-1pct。3）投资收益：26Q1投资收益21.3亿元，同环比均大幅增加，主因为公司4月1日公告，子公司优湃能源向控股股东广汽工业集团出售新疆昆仑蓝钻12%股权，并调整会计核算方式，两项合计增加归母净利润约8.9亿元。从合资公司表现来看广丰表现相对较佳，广本销量/利润仍承压。广汽本田/广汽丰田Q1销量分别为4.0/17.3万辆，同比分别-57%/+7%，环比分别-71%/-21%。4）公司Q1实现归母净利润-6.6亿元，同比减亏。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028年归母净利润预期为-35亿元/-18亿元/-0.8亿元。考虑公司合资逐步触底，集团改革加速，与华为合作品牌启境首款车型已亮相，有望为公司带来销量增量。因此我们仍维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；对外合作进展低预期；大额资产减值损失相关风险等。

2026年一季报点评：海南免税景气，利润率继续提升

中国中免(601888)
    投资要点
    Q1基本符合我们此前预期：2026Q1公司实现营收169.1亿元，yoy+0.96%；归母净利润23.48亿元，yoy+21.18%；扣非归母净利润23.37亿元，yoy+20.76%。Q1毛利率为33.6%，同比+0.7pct，环比+0.3pct；销售/管理/财务费用率合计13.7%，yoy-0.7pct；归母净利率为13.9%，yoy+2.3pct，为23年以来最高值。
    海南离岛免税高景气：海口海关数据，Q1海南离岛免税购物金额142.1亿元，同比+25.7%；购物人数181.6万人次，同比+18%；客单价7825元，同比+6.5%。三亚市商务局数据，26Q1全市免税店销售额累计达100.6亿元，同比+28.2%，进店人数/购物人数同比分别+20.7%/21.1%。26Q1公司海南地区收入为125.85亿元，同比+28.26%，快于海南省大盘，与三亚市增速基本匹配。离岛免税景气度较高，后续关注海棠湾三期项目进展。
    引入LVMH集团战略投资：境外业务方面，公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，同时公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，未来国际化布局和品牌协同能力进一步增强。渠道布局方面，上海机场、北京机场免税店顺利开业，稳步推进市内店布局和运营提升。
    盈利预测与投资评级：中国中免作为旅游零售龙头市场地位稳固，海南自贸港封关后离岛免税销售高景气，相关政策陆续出台，市内免税店落地有望带来长期销售增量。维持公司盈利预测，2026-2028年归母净利润分别为52.2/58.2/64.5亿元，对应PE为26/23/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。

2026年一季报点评：浆料海外出货占比提升半导体收购落地

聚和材料(688503)
    投资要点
    事件：公司26Q1营收56.1亿元，同环比+87.5%/+42.1%，归母净利润2.9亿元，同环比+223%/+60.3%，扣非净利润2.5亿元，同环比+181.8%/+108.9%，毛利率10.6%，同环比+4.3/+2pct，归母净利率5.2%，同环比+2.2/+0.6pct。
    浆料保持高市占、海外占比提升：公司26Q1浆料出货约320吨，同比-27%；市场份额稳定，保持行业领先地位，海外出货占比提升至20%+。我们测算Q1单kg毛利约1857元（毛利率10.58%），受益于银价上涨，环增约1040元/kg。公司技术全面布局，推出“超细线印刷+低固含+无主栅”技术、银镍浆方案、银包铜浆方案、“种子层+铜浆"方案”，多元化贱金属浆料技术落地，有望持续优化产品结构、打开盈利上行空间。
    境外收购落地、拓展半导体外延：截至3.31日，公司以680亿韩元收购韩国SKE空白掩膜基板相关业务部门已完成交割落地，填补空白掩膜板国产化实力。目标公司产能位于韩国，厂商盈利能力高；收购后公司计划充分利用产能，并引入上海生产基地，第一期设备已下单。26年2.28日，公司成立上海聚芯光新材料，未来将聚焦于半导体光刻材料，与空白掩模基板业务协同发展，致力于共同推动国内半导体关键核心材料的研发与产业化。
    费用同比持平、经营现金流出：公司26Q1期间费用1.15亿元，同环比+1.4%/+10.5%，费用率2%，同环比-1.7/-0.6pct；26Q1经营性现金流-11.3亿元，同环比-855.2%/-397.5%；26Q1末存货17.3亿元，较年初+55.6%。
    盈利预测与投资评级：由于公司一季度业绩高增、主业盈利改善，新业务顺利落地，我们预期公司2026-2028年归母净利润6.5/7.4/8.5亿元（原预期5/6.5/8.1亿元），同比+55%/+15%/+14%，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

2026年一季报点评：维A高基数、汇兑扰动业绩，后续季度逐步修复

金达威(002626)
    投资要点
    金达威发布2026年第一季度报告，2026Q1公司实现收入8.13亿元，同比-1.68%；归母净利润0.66亿元，同比-46.11%；扣非归母净利润0.61亿元，同比-48.47%，业绩主要受维A高价格基数影响。
    26Q1公司毛利率37.98%，同比-3.76pct（2025Q1毛利率41.74%，毛利率下滑与维A价格同比下跌相关）；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.37%/11.68%/1.90%/3.32%，同比分别+0.94/+0.33/-0.77/+3.49pct，财务费用走高主要系汇兑及可转债利息影响。26Q1销售净利率8.25%，同比-6.61pct（2025Q1净利率14.86%）。
    前序深度报告《披云开雾障，踏雪至山巅》中我们提出，厦门金达威是国内少有的全产业链覆盖的保健品龙头公司：上游原料业务包括辅酶Q10、维生素A及维生素D等产品，C端业务包括Doctor’s Best（下文简称DRB）、Zipfizz等品牌，DRB已成长为北美为数不多的销售额超亿美元的保健品牌，亦通过跨境电商渠道销往国内。①由于国内辅酶Q10需求增长较快，我们预计该原料销量增速高于行业水平，同时由于头部厂商扩产，我们预计未来三年单价或微幅下滑，综合而言公司辅酶Q10收入或呈稳健的正增长；②维生素业务贡献业绩弹性：维生素A价格波动偏大，受供需影响呈周期性波动，为公司业绩贡献偶然弹性。③公司收购的“科学实证派”专业营养品牌DRB（具备300+SKU），基本实现全品类覆盖，我们预计DRB于美国销售额增速有望稳定在中~高个位数，高于行业增速，经前期中美团队讨论及渠道适应性打磨，2025H2开始公司正式发力国内跨境电商及抖音等新兴渠道建设，由于前序基数低，我们预计后续国内品牌端收入将迎明显放量。
    复盘26Q1，我们预计26Q1辅酶Q10收入正增长，受销量明显增长带动（亦存错期影响），价格或存下降（后续有望企稳）。考虑到25Q1维A价格基数较高，我们预计维A为拖累公司Q1收入及净利的主要因素。考虑到3月以来的涨价已见成效且该趋势仍在持续，我们预计Q2开始公司维A业务盈利改善。我们预计26Q1公司品牌DRB国内收入实现高双位数收入增长，美国DRB收入及净利亦实现同比正增；我们预计26Q1Zipfizz销售表现回暖，呈触底反弹迹象，对2026年影响偏正面。我们预计公司藻油项目技术参数、生产效能均符合前序预期，整体推进平稳。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司26Q1受维A价格扰动明显，汇兑亦具影响，但基本面长期逻辑向好，我们调整公司2026-2028年归母净利润预测至5.06/6.48/8.14亿元（前值5.32/6.04/7.14亿元），对应PE为18/14/11倍。考虑到2026年各业务均有着力点，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

2026年一季报点评：储能出货高增，IEEPA税金退回增厚利润

阿特斯(688472)
    投资要点
    事件：公司26Q1营收71.3亿元，同环比-17%/-20.7%，归母净利润5.2亿元，同环比+999.1%/+1835.4%，扣除非经常性损益后的净利润3.4亿元，同环比+293.6%/-272.9%，毛利率20.4%，同环比+13.7/+11.5pct，归母净利率7.3%，同环比+6.7/+7.0pct。本期确认了应退还的IEEPA税金影响、致利润大幅增加。
    Q1出货收缩、汇兑影响盈利。公司25年组件出货24.3GW，出货量下降致营收同降。26Q1公司组件出货约1.9GW，受汇兑影响组件亏损扩大。26全年预计出货规模25-30GW，预计盈利优先、优化出货结构，聚焦高价值区域和长期战略客户。
    储能盈利平稳、Q1出货高增。公司25年储能出货约7.8GWh，同比20%+；26Q1出货约2.6GWh，同增206%；我们测算26Q1单瓦盈利约0.18-0.2元/wh，盈利保持稳定。截至3月13日在手订单36亿美元，规模创新高；预计26年储能出货约14-17GWh，保持高增。
    盈利预测与投资评级：考虑组件业务短期承压、储能出货高增且盈利保持稳定，同时IEEPA税金返还带来一次性利润增厚，我们调整2026-2027年归母净利润为24.4/35.2亿元（原预期26.3/35.1亿元），新增2028年预期归母净利润44.7亿元，同增140%/44%/27%，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

2026年一季报业绩点评：付费会员持续增长，未来AI持续变现可期

焦点科技(002315)
    投资要点
    事件：2026Q1公司单季度实现营业收入5.11亿元，同比增长15.81%；归母净利润0.98亿元，同比下降12.53%；扣非净利润0.96亿元，同比下降11.96%。
    股权激励费用短期扰动表观利润，剔除后主业盈利仍保持稳健增长：2026Q1公司归母净利润和扣非净利润表观同比下滑，主要受到股份支付费用及职工薪酬增加影响。若剔除本期3,561.26万元股份支付费用，公司归母净利润同比增长12.98%，扣非净利润同比增长14.25%，真实盈利增速显著高于表观。本期利润端压力更多来自股权激励费用、人员投入及成本端阶段性扰动，公司主业盈利能力并未发生明显弱化。随着收入规模持续增长、股份支付费用影响逐步被消化，公司未来业绩有望持续回升。
    中国制造网会员突破三万，现金回款短期承压：截至2026年3月末，中国制造网收费会员数达到30,294位，较去年同期增加2,176位，同比增长约7.7%；较2025年末增加501位，付费商户规模继续稳步扩张，核心主业仍保持较好的增长韧性。考虑到公司收入端仍保持双位数增长，中国制造网收费会员数继续提升，卖家端客户基础保持稳固，未来主业预计将保持稳健增长趋势。
    AI麦可会员数持续增长，产品渗透率进一步提升：截至2026年3月末，AI麦可付费会员数达到12,766位，累计购买AI麦可的会员数达到20,466位，较2025年末的18,494位增加1,972位，增长约10.7%。若以中国制造网收费会员数为基数测算，26Q1AI麦可累计购买会员渗透率约为67.6%，较2025年末的62.1%提升约5.5个百分点，公司AI产品在卖家端的覆盖度和商业化渗透率仍在持续上行。
    盈利预测与投资评级：由于公司整体经营情况稳健，各项业务持续推进，因此我们维持公司2026-2028年的归母净利润盈利预测为6.45/8.31/9.96亿元，2026-2028年现价对应PE为14.98/11.62/9.70倍。我们认为公司是被低估的数字经济平台龙头，有望受益于“科技赋能+SaaS模式+政策利好”三大优势，迎来加速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：市场需求波动和国际贸易环境变化；跨境经营和交易监管风险；数据安全与隐私保护风险；AI业务发展不达预期的风险

2026年一季报点评：算力租赁拉动业绩增长算力资产大幅增加

宏景科技(301396)
    事件：2026年Q1，营收3.77亿元，同比增长7.01%，归母净利润3026万元，同比增长39.75%。业绩符合市场预期。
    投资要点
    算力租赁业务利润释放：2026年Q1，公司合并报表净利润6461万元，同比增长200%；归母净利润3026万元，同比增长40%，主要系算力租赁业务高速发展所致。其中合并报表净利润和归母净利润差额主要系部分算力业务由持股55%的纵横子公司开展（其余股份为算力团队成员持股）。主业智慧城市Q1亏损，除去主业，算力租赁业务实际净利润更高。
    2026年Q1总资产大幅增加至129亿元，2025年底为53亿元。2026年Q1，公司在建工程15亿元，同比增长174103%，主要为正处于安装调试阶段的算力设备及零配件；固定资产19亿元，同比增长35%，主要系已验收的算力服务器；使用权资产30亿元，同比增长476%，主要为已购买的算力服务器；其他非流动资产32亿元，同比增长291%，主要为预付购入算力设备款。公司算力资产大幅增加，为后续业绩高增奠定基础。
    Token时代重构算力租赁行业，宏景科技有望充分受益。AI Agent等AI应用爆发，国内token需求大幅增加。算力租赁行业正在迎来：加单和涨价的“量变”；商业模式升级，token分成的“质变”。2026年是算力租赁行业业绩释放的元年。宏景科技作为算力租赁行业头部公司，有望率先受益。
    盈利预测与投资评级：国内token需求旺盛，算力租赁是大厂和AI大模型公司优先选择的算力供给。宏景科技作为算力租赁行业头部公司，2026年Q1签约订单同比大幅增加，潜在商机充足。基于此，我们上调2026-2027年归母净利润预测为3.81/7.04亿元（前值为3.09/4.12亿元），给予2028年归母净利润预测为10.48亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：AI技术发展不及预期；中美地缘政治风险；客户招标进展不及预期。

2025年报&2026年一季报点评：Q1业绩超预期，全球造船龙头业绩加速释放

中国船舶(600150)
    投资要点
    Q1归母净利润超预期、现金流改善明显：
    2025年公司实现营收1520亿元，同比+14%；归母净利润78亿元，同比+86%，业绩近预告中值，符合市场预期。受益于新造船市场景气延续，公司在手订单持续增长，结构继续优化：2025年公司共承接民品及海工船舶订单237艘（3051万载重吨），其中高端船型占比80%+，绿色船型占比近50%；截至年底，公司在手订单652艘（7997万载重吨，同比+45.6%），排期已至2028年。2026Q1公司实现营收433亿元，同比+55%，归母净利润48亿元，同比+252%，业绩超预期。同时，2026Q1经营活动现金流净额81亿元，同比大幅转正，利润释放同步兑现为现金流。
    高毛利率订单兑现、南北船协同效应增强、盈利中枢持续上移：2025年公司销售毛利率12.6%，同比提升2.1pct，销售净利率6.9%，同比提升3.0pct；期间费用率6.8%，同比下降1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/4.2%/3.9%/-1.5%，同比分别持平/-1.1/-0.3/+0.4pct。2026Q1公司销售毛利率17.5%，同比提升4.6pct，销售净利率11.9%，同比提升5.5pct。公司盈利能力改善明显，主要受益于前期高价、高毛利率的民船订单兑现，南北船合并后精益管理推进，以及规模效应摊薄费用。展望后续，公司盈利能力提升主逻辑仍将继续兑现。
    新造船市场景气度将延续、看好全球造船龙头
    2026年Q1新造船市场景气度高：全球新签订单5672万载重吨，同比+105%，克拉克森新造船价格指数维持历史高位，且二手船价格指数自2025年初环比持续上行。展望后续，行业供需缺口难以消除，景气度将延续：根据克拉克森，2025年全球船厂产能/活跃数量较2010年高点分别下降约20%/50%，且中国以外扩产困难。即使到2027年，全球产能恢复至2010年水准（按cgt计算，按dwt计算仍有13%的差距），15年间船队规模已增长50%以上，存量更新逻辑下，供给并未过剩。同时，新能源转型为确定性趋势，可替代能源船舶占新签订单比率逐年提升，2025年达46%，产业结构将持续优化。中国船舶为全球最大造船厂——中船集团下船舶总装核心上市平台，完成对“北船”的吸收合并后，市场地位更加稳固，本轮周期最为受益，看好其订单、业绩持续兑现。此外，集团下还有优质资产沪东中华尚未注入上市平台，根据2025年1月24日公司公告承诺书，将在2028年1月24日之前，将其不宜注入上市平台的资产剥离，使其符合注入条件，中国船舶综合竞争力还有望进一步增强。
    盈利预测与投资评级：
    考虑到外部环境不确定性，我们调整2026-2028年公司归母净利润预测为200（原值137）/257（原值179）/313亿元，当前市值对应PE为16/12/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等

2025年报及26Q1季报点评：业绩超预期，盒子稳健增长

恺英网络(002517)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。公司2025年实现营收53.2亿元，同比增长4%；归母净利润19.0亿元，同比增长17%；扣非归母净利润18.4亿元，同比增长15%。26Q1实现营收22.2亿元，同比增长64%；归母净利润7.8亿元，同比增长51%；扣非归母净利润5.5亿元，同比增长6%。公司业绩超市场预期。
    新游推广期费用率提升。2026Q1毛利率约80.7%，同比下滑约2.9pct。26Q1销售费用9.7亿元，同比增长110%，销售费用率约43.5%，同比上升约9.6pct，系多款新游上线市场推广费增加；研发费用1.1亿元，同比增长6%，研发费用率约4.8%，同比下降约2.7pct，绝对额维持稳定；2026Q1管理费用0.5亿元，同比增长25%，管理费用率约2.2%，同比下降约0.8pct。
    传奇盒子增速亮眼，社区价值逐步释放。25年用户平台收入为12.2亿元，同比增长30.0%。恺英网络旗下游戏盒子是国内传奇游戏领域的头部平台，依托独家传奇IP授权，以PC/Android/iOS三端互通为技术底座，提供一站式找服玩服体验。平台已从单一游戏运营延伸至内容社区、游戏直播、数字交易、云服务等多元变现模式，商业化能力与抗风险能力持续增强。同时，公司通过电竞赛事、小说短剧、周边衍生品等布局推动传奇IP向泛娱乐扩圈，并积极整合产业链上下游资源，推动行业正版化、标准化发展，为公司垂类赛道的长期布局积累了可复制的平台运营经验。
    新品储备充沛，出海持续推进。公司当前在研/储备的创新品类产品包括《代号：奥特曼》、《古龙群侠录》、《盗墓笔记:启程》等。海外化进程持续推进，《天使之战》在港澳台、韩国、东南亚已上线且海外营收占比提升明显；《热血江湖:归来》在韩国、中国台湾等市场表现亮眼；《仙剑奇侠传:新的开始》海外版成绩突出。公司持续深化“投资+IP”双轮战略，依托古龙、仙剑、斗罗大陆、奥特曼、盗墓笔记等多元顶级IP布局，同时自研自有IP探索跨媒介传播。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新品节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预期至25.9/29.8亿元（原值为23.5/25.0亿元），并预期公司2028年实现归母净利润33.6亿元，对应2026年4月30日收盘价PE分别为15/13/11倍，看好公司夯实强势品类优势，探索新品类增量，维持“买入”评级。
    风险提示：老游流水超预期下滑，新游流水不及预期，行业监管风险。

2026年一季报点评：储能放量加速增长，算电协同打开空间

南网科技(688248)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收36.8亿元，同比+22.3%，归母净利润4.2亿元，同比+15.3%，25Q4/26Q1实现营收15.9/4.5亿元，同比+75.4%/-12.7%，归母净利润分别为1.3/0.5亿元，同比+57.1%/-13.4%；25年毛利率29.8%，同比-1.0pct，归母净利率11.4%，同比-0.7pct，25Q4/26Q1毛利率24.3%/38.6%，同比-5.8/+6.1pct，归母净利率8.5%/11.1%，同比-1.0/-0.1pct。业绩符合市场预期。
    25年储能业务进入加速兑现期、算电协同激发系统能力。公司25年储能业务实现营收9.4亿元，同比+59%，毛利率9.90%，同比-4.21pct，毛利率承压主要系国内储能行业竞争激烈、个别大型储能项目毛利率较低所致。我们认为公司储能在手订单充沛，构网型储能、台区储能等产品进入放量期，并积极出海拓展新市场，我们预计公司有望在东南亚、非洲、拉美、欧洲等市场实现突破，提高业务毛利率水平。在算电协同领域，公司在绿电+储能能源优化管理能力领先，同时通过布局SST业务和负荷智能调度技术助力智算中心降低用能成本，打造南网科技算电协同领域的核心竞争力。
    试验检测业务稳中有增、智能设备不断拓展新市场。25年公司试验检测/智能配用电/智能监测/机器人与无人机分别实现营收9.4/9.2/5.3/3.2亿元，同比+20%/21%/33%/27%，毛利率44.9%/36.61%/30.63%/23.85%，同比+3.07/+0.85/-2.30/-3.30pct。25年公司试验检测首次服务国网江西、蒙西电网，突破经营区壁垒；国际化方面成立国际化发展部，新签海外合同13项，智能设备业务全面突破，结合储能业务在海外的拓展，海外业务有望成为公司第二个高速增长极。
    期间费用有所上升、合同负债大幅增长。公司25年/26Q1期间费用6.3/1.4亿元，同比+19.7%/+18.5%，期间费用率17.2%/30.3%，同比-0.4/+8.0pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率6.0%/12.4%/11.7%/0.2%，同比变动+1.8/+2.2/+3.0/+0.9pct。26Q1经营活动现金净额-2.2亿元，同比+40.6%。合同负债7.8亿元，同比+36.1%。应收账款5.3亿元，同比+23.8%。存货9.3亿元，同比+6.9%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司短期业务存在波动，我们小幅调整公司26-27年归母净利润分别为6.1/8.1亿元（此前6.1/8.0亿元），新增28年预测10.0亿元，同比+44%/33%/25%，现价对应PE分别为51x、38x、31x，考虑公司在算电协同上的高卡位优势，维持“买入”评级。
    风险提示：储能业务确收不及预期，竞争加剧等。

2025年报及26Q1季报点评：《异环》新品周期可期

完美世界(002624)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营业收入66.6亿元，同比增长20%；归母净利润7.3亿元，扣非归母净利润5.6亿元，同比扭亏为盈。26Q1实现营业收入11.7亿元，同比下滑42%；归母净利润1.0亿元，同比下滑66%；扣非归母净利润0.6亿元，同比下滑62%。公司业绩符合市场预期。
    游戏业务扭亏，电竞稳健推进。25年游戏业务实现收入57.1亿元，同比增长10%，归母净利润8.4亿元，扣非归母净利润6.7亿元。《诛仙世界》2024年末公测，贡献25年主要业绩增量；《诛仙2》2025年8月国内公测，上线首日即登顶iOS游戏免费榜榜首；《女神异闻录：夜幕魅影》2025年6-7月在日本、欧美、东南亚海外公测，公测首日空降日本、欧美等多地iOS免费榜榜首并冲入日本iOS畅销榜TOP3。电竞业务持续增长，CS/DOTA2双独家运营权延续，2025年10月举办CAC2025，电竞收入贡献稳定业绩。26Q1游戏业务收入10.8亿元，同比下滑24%，归母净利润1.0亿元，扣非归母净利润1.0亿元，主要系上年同期《诛仙世界》（24年末公测）流水高基数效应所致。
    关注《异环》长线表现及海外进展。公司原创超自然都市开放世界RPG《异环》于2026年4月23日国服公测，多端同步上线。预下载即取得App Store游戏免费榜榜首；2026年4月29日同步出海，覆盖超180个国家及地区。我们认为《异环》卡位都市题材开放世界二游，底层框架优秀，赛道上限高，有望通过版本优化稳步提振流水，看好长线表现，海外流水有望超预期。
    影视聚焦提质减量，短剧储备丰富。25年影视业务实现收入9.2亿元，归母净亏损30万元，扣非归母净利润3,780万元。25年《千朵桃花一世开》《只此江湖梦》《嘘，国王在冬眠》《有你的时光里》《绝密较量》《爱上海军蓝》《夜色正浓》等定制剧相继播出。短剧《弄潮》8月在红果、抖音双平台上线，12月登陆东方卫视。储备项目包括《何不同舟渡》《芳名三九》《云襄传之将进酒》《云雀叫天录》等。26Q1影视业务收入0.9亿元，同比下滑85%，归母净利润0.3亿元，扣非归母净利润-445万元，主要系影视端确认收入剧目较上年同期减少。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新品节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预期至16.2/20.3亿元（原值为14.3/17.5亿元），并预计公司2028年实现归母净利润22.4亿元，对应4月30日收盘价PE分别为18/15/13倍。看好公司新游周期驱动业绩重启增长，维持“买入”评级。
    风险提示：老游流水超预期下滑，新游流水不及预期，行业监管风险。

2025年报&2026一季报点评：业绩基本符合预期，2026Q1合同负债环比提升

学大教育(000526)
    投资要点
    事件：公司公告2025&2026Q1业绩，2025年实现营业收入32.27亿元/同比+15.8%，实现归母净利润1.95亿元/同比+8.6%，实现扣非归母净利润1.74亿元/同比+6.1%；其中2025Q4实现营业收入6.14亿元/同比+13.9%，实现归母净利润-3601.5万元（2024年同期为395.73万元）。2026Q1，公司实现营业收入9.51亿元/同比+10.1%，实现归母净利润0.91亿元/同比+22.9%，实现扣非归母净利润0.86亿元/同比+46.0%。
    营收增速相对稳健，2026Q1合同负债环比提升。据公司公告，2025Q1/2025Q2/2025Q3/2025Q4/2026Q1，公司营收增速分别为22.5%/15.0%/11.2%/13.9%/10.1%，维持稳健增长；其中，分部来看，2025年，教育培训服务/其他分别实现31.20亿元/1.07亿元，同比+15.7%/21.1%。2024年末/2025年末，分别拥有个性化学习中心300/330家，专职教师4000/5100名；截至2026Q1，公司合同负债12.58亿元，环比明显提升。
    毛利率同比略有下降，销售费用有所提升，紫光卓远借款本金及利息偿还完毕。2025年，公司教育服务收入毛利率/其他收入毛利率分别为32.83%/51.62%，同比-0.96pct/-6.43pct；销售费用额同比有所提升，销售费用率/管理费用率/研发费用率约7.6%/14.7%/1.1%，或主要系业务扩张带来的人员、市场费用投入所致。截至2025年底，公司对紫光卓远的借款本金及对应利息已全部偿还完毕。2025年，公司产生经营性现金流净额7.39亿元/同比+10.82%；2026Q1产生经营性现金流净额0.86亿元/同比+46.0%。
    盈利预测与投资评级：公司为头部1V1个性化教培机构，行业政策趋稳，竞争格局有所改善；教育培训服务行业仍然具备需求刚需，公司继续拓展业务，截至2026Q1合同负债进一步环比提升。此外，2025年底，公司已将紫光卓远借款本金及利息偿还完毕。我们参考公司近期经营情况，下调2026/下调2027/新增2028年归母净利润至3.16亿元/4.01亿元/4.96亿元（2026/2027年前值分别为3.30/4.04亿元），对应PE估值分别为12.8X/10.1X/8.2X，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险，网点开拓不及预期或费用投入明显加重，行业竞争加剧等。

2025年报暨2026一季报点评：营收与在手订单保持稳定，盈利能力短期内承压

广脉科技(920924)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年度实现营收4.84亿元，同比增加20.20%，归母净利润为1740.07万元，同比减少36.26%。2026年一季度实现营业收入0.80亿元，较上年同期减少0.18%，归母净利润397.38万元，较上年同期减少43.63%。
    投资要点
    公司营收、在手订单稳步增长，盈利能力受阶段性因素承压：2025年公司营收同比增20.20%，但毛利率相比去年同期减少2.83pct至19.78%，归母净利润同比减少36.26%。分产品来看，2025年（下同），公司5G新基建业务营收同比增长26.48%至1.85亿元，毛利率同比减少2.14pct至9.84%；公司ICT行业应用业务营收同比增长49.08%至0.90亿元，毛利率稳定在14.63%，主要系公司上年同期该业务因政府财政缩减大幅下滑，而本期有所回升；资产运营服务业务营业收入同比增长11.79%至0.80亿元，但毛利率同比大幅减少10.89pct，主要因：1）通信站址资源服务随中国铁塔计价规则同步下调，导致收入核减；2）平安城市部分合同到期未完成续签，但相关成本及折旧已正常计提，2026年开始上述到期合同陆续续签。2025年公司总中标金额7.44亿元，同比增长37.75%，其中5G新基建、高铁信息化业务中标金额均大幅增长；截至2025年末在手订单8.97亿元，较2025年初增长20.99%。2026年一季度营收较为稳定，但净利润明显下滑，因：1）公司募投项目“信息通信服务运营基地建设项目”已投入使用，折旧费用、相关物业配套及运营成本等增加；2）广州联通算力服务项目提前解约，为防范算力固定资产闲置，公司出售该项目算力服务器设备导致资产处置损失。
    通信行业数智化转型加速，政策红利持续释放：2026年作为“十五五”规划开局之年，国家将持续推动宽带升级、5G网络向5G-A演进、算力网络“毫秒用算”专项行动及数字铁路建设，通信与算力、智算深度融合成为行业发展主线。公司紧抓行业发展机遇，积极拓展运营商算力服务业务，全面推进“通信+算力+智能”战略转型。
    立足底层通信技术，紧抓算力、高铁行业机会：截至2025年底，公司已构建起涵盖5G-A网络通信技术、ICT综合解决方案及行业应用软件技术、算力管理与平台技术的核心技术体系。公司自主研发垂类AI服务平台，构建起从算力基建到AI应用的全链条生态闭环，同时铁路智能视频控制箱、高校算力管理实训平台等多款产品落地并获取订单。
    盈利预测与投资评级：我们略调整公司2026-2028年归母净利润至0.41（维持）/0.50（-0.10）/0.60（新增）亿元，按2026年4月30日收盘价，2026-2028年PE分别为53/44/37倍。考虑到公司算力业务未来潜力大，且估值已有大幅回落，我们维持“买入”评级。
    风险提示：主要业务集中风险、市场竞争加剧风险、人力资源风险。

2025年报&2026年一季报点评：行业承压，公司积极转型升级

箭牌家居(001322)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报。2025年公司实现营收64.74亿元，同比-9.21%；归母净利润0.46亿元，同比-31.43%。2026Q1公司实现营收9.78亿元，同比-6.86%；归母净利润-0.64亿元。2025年报拟每10股派发现金红利0.40元（含税）。
    行业承压之下，公司集中资源，优化渠道和产品结构。2025年行业承压，传统模式增长面临挑战，公司确立了以零售渠道建设为核心，深耕零售渠道的精细化运营管理，分阶段推进店效倍增项目。分渠道看，经销零售/电商/家装/工程渠道分别实现营收约26.03/12.95/11.03/12.82亿元，同比分别约+4.96%/-15.36%/-6.67%/-17.3%。公司集中资源打造技术标杆与体验标杆，推动产品结构优化，智能坐便器2025年销售数量124.81万台，同比+4.92%，收入14.71亿元，同比-3.45%。
    产品结构优化推升毛利率上升，期间费用率升高主要受收入规模拖累。2025年公司主营业务毛利率为25.52%，同比+0.73pct，分渠道来看，经销和直销毛利率同比分别变动+1.62/-4.62pct。期间费用率方面，2025年公司期间费用率同比增加了0.77pct，主要系收入规模下滑。2026Q1公司毛利率同比提升了0.84pct，同比改善预计主要系产品结构优化的影响。
    经营活动现金净流量同比下滑。2025年公司经营活动产生的现金流量净额为0.31亿元，2024年同期为5.14亿元，主要系公司收现减少、付现增加所致。2026Q1公司经营性净现金流净额-4.4亿元，上年同期为-6.83亿元，同比改善主要系付现比的下降。
    盈利预测与投资评级：公司是国内的卫浴龙头品牌，重点发力零售端，打磨产品研发和营销效能。基于竞争加剧的行业背景，我们调整公司2026-2027年并新增2028年归母净利润预测为1.96/3.24/4.71亿元（2026-2027年前值为3.08/3.63亿元），对应PE分别为35X/21X/15X。我们认为在行业调整的背景下，公司积极转型升级，有望实现品牌势能的超越和生态体系的盈利增长，维持“增持”评级。
    风险提示：下游需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料及能源价格大幅波动的风险等。

25年报及26年一季报点评：结构性影响Q1盈利略有承压，26年户储及大储迎来收获期

禾迈股份(688032)
    投资要点
    事件：公司25年营收19.3亿元，同-3.1%，归母净利润-1.6亿元，同-146.8%，其中25年Q4营收6.1亿元，同环比-16.3％/91.4％，归母净利润-1亿元，同环比-203.4%/35.3％。公司26Q1实现营收9.9亿元，同环比+194%/62%，实现归母净利润-0.62亿元，同环比-500%/+39%。毛利率14.5%，同环比-19/-7pct。主要系部分25Q4储能延至26Q1发货确收所致，同时储能毛利率较低拉低整体盈利。
    25年微逆出货承压、26年目标恢复稳健增长。25年公司实现微逆营收7.6亿元，同降38%，实现出货68.6万台，同降30%。其中Q4我们估计出货约12-13万台，环比略降，26Q1估计出货环比有所增长。26年公司将持续迭代降本增强竞争力，目标实现营收10亿元+。
    25年储能同比高增、26年户储大储双轮驱动。25年公司储能实现营收5亿元，同增60%+，其中户储预计约1亿元。26年公司将充分发力户储及大储。26年户储营收预计翻大几倍增长，大储加大海外市场布局，重点发力欧洲、中东等市场，预计实现营收10-15亿元，国内外各占大几亿元。
    25年光伏发电系统高增、盈利有所承压。公司25年光伏发电系统实现营收6.2亿元，同增54%，毛利率约10.7%，同降13pct。
    持续加大费用投入拓展储能布局、现金流有所改善。公司25年期间费用7.2亿元，同28.3%，费用率37.2%，同9.1pct，公司26Q1期间费用2.4亿元，同环比78.1%/17%，费用率24.4%，同环比-15.9/-9.5pct；26Q1经营性现金流2亿元，同环比+157.8%/232.6%；
    盈利预测与投资评级：考虑微逆竞争激烈、储能受电池包影响盈利承压，我们下调26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为1.9/4.0/5.7亿元（26-27年前值为3.1/5.1亿元），同增219%/109%/41%，对应PE为75/36/25倍，考虑公司储能业务持续高增有望推动业绩增长，维持“买入”评级。
    风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。

2025年报&2026一季报点评：26Q1盈利同比高增，国内外双轮驱动成长

康农种业(920403)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年全年实现营业收入3.62亿元，同比增长7.43%；实现归属于上市公司股东的净利润7593.41万元，同比下降8.07%，主要系公司计提减值损失影响约2千万元。2026年Q1实现营业收入3971.85万元，同比增长63.46%；归母净利润749.15万元，同比大幅增长944.14%。
    康农玉8009助力业务增长，公司逐步拓展海外布局。2025年全年收入稳步增长，公司玉米种实现营收3.56亿元，同增98%，主要系核心品种“康农玉8009”等推动黄淮海区域收入显著增长，毛利率39.8%，同增4pct，主要系公司制种成本下行叠加产品价格调整。分区域看，公司华中/华东/华北/华南/东北/西南/西北地区分别实现营收1.58/0.93/0.16/0.02/0.05/0.82/0.04亿元，同比+9%/+57%/-29%/-28%/-68%/-1%/-53%，其中华东、华中增长主要系该地区康农玉8009拉动增长。华南、东北下滑较大主要系2024-2025销售季我国种业承压，这些区域处于品种更新迭代周期，因此销售季内退货率相对较高，公司谨慎预估了预计退货率造成收入下降。华北、西北地区下滑主要系2024-2025销售季度实际退货率较高以及2025Q4公司按既定会计政策谨慎预估了预计退货率而造成收入下降。同时公司加大海外市场布局，25年首次向非洲出口康农2号，新增境外营收0.01亿元，为公司为面向全球的长期战略奠定了良好的基础。
    持续推进科研创新、未来有望形成国内外双轮驱动成长。公司持续坚持科研驱动成长，2025年完成玉米新品种审定19个，其中国家审定玉米品种9个，省级审定玉米品种10个。开设绿通试验13组，参加国家级及省级区域试验和生产试验品种共计130个。申请植物新品种保护15项，授权6项；获科技成果登记6项。展望2026年公司将继续巩固西南市场地位，提升品牌认可度，通过增加制种面积、推广优质品种加速黄淮海、东华北市场开拓，提高市场份额，同时也将积极拓展国际市场，公司已具备对东南亚、非洲等地区的杂交玉米种子供应条件。25年2月与安徽平台迈可金农业科技有限公司合作布局东南亚及南亚玉米市场。25年3月与安哥拉马兰热省达成玉米种植基地合作。25年6月接待尼日利亚考察团，加速品种认定，未来公司有望形成国内外双轮驱动。
    盈利预测与投资评级：考虑退货率略有波动影响，我们下调此前盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为1.02/1.23/1.47亿元（26-27年前值为1.31/1.63亿元），同增34%/21%/20%，对应PE为22/18/15倍，维持“买入”评级
    风险提示：市场竞争风险、新品种推广不及预期风险。

2025年报&2026一季报点评：聚焦核心赛道，云数业务快速成长

深桑达A(000032)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，公司2025年营收491.70亿元（同比-27%），归母净利润为-1.27亿元（同比-139%）；2026Q1公司营收128.13亿元，同比增长2%，归母净利润亏损8241万元，同比下滑142%；扣非归母净利润亏损1.02亿元，同比下滑101%，低于市场预期。
    业绩短期承压，聚焦核心赛道：公司业绩短期承压，主要系洁净室业务周期性波动，行业竞争激烈影响，2025年收入和毛利率同比下降。高科技产业工程业务2025年毛利率8.38%，同比下降1.03pct。对此公司进一步聚焦主责主业、提升上市公司核心竞争力，正在推进数字供热与新能源服务对外转让。同时，围绕洁净室业务核心主线，公司重点布局水处理、洁净室系统产品、智能工厂三大方向，发展技术优势突出、市场潜力较大的高附加值的专业化产品，推动公司在洁净室产业链上下游及延伸领域实现高质量发展。2025年公司水处理相关业务实现营业收入28亿元、洁净系统产品收入7亿元、智能工厂产品收入12亿元，在多个领域成功打破外资垄断，推进关键设备与材料国产化替代。
    洁净室下游客户需求提升，公司积极拓展海外市场：公司洁净室整体解决方案服务半导体、生物医药、算力中心、新能源等行业客户。AI基建快速扩张、国产化替代加速等推动下游客户扩产，公司订单有望放量。此外，公司积极拓展海外市场，深化“一带一路”沿线重点市场开拓，深度挖掘泰国、越南、马来西亚等东南亚国家制造业产能升级与产业转移带来的市场机遇。公司2025年高科技产业服务海外业务新签合同额约63.6亿元，同比增长约177%，高科技产业服务海外营业收入24亿元，同比增长约37%。
    云数业务快速成长：2025年公司旗下中国电子云营收同比增长24.67%至16.77亿元，亏损同比收窄45.44%，经营质量逐步提升。公司旗下中国电子云深度开发政府和央国企云计算需求，支撑多个省市的信创云、可信数据空间等项目，为多家央国企智能化转型提供算力、数据和AI基础设施，为国内多家公司搭建AI平台与应用。我们预计2026年中国电子云亏损将进一步收窄，随着AI应用深化，收入有望持续高增长。
    盈利预测与投资评级：考虑公司持续加大研发投入，以及洁净室业务周期性波动，我们将公司2026-2027年EPS预测由0.51/0.67元下调至0.26/0.37元，预测2028年EPS为0.50元，我们看好公司洁净室业务需求扩张，云数业务快速成长，维持“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期，行业竞争加剧。

2025年报＆2026一季报点评：铜箔业绩大幅提升，美国产能有序释放

海亮股份(002203)
    投资要点
    事件：2026年4月29日，公司发布2025年年报，全年实现营收833亿元，同比-4.8%；归母净利润9.43亿元，同比+34.10%。单季度来看，2026Q1营收240亿元，同比+17%，归母净利润4.36亿元，同比+26.42%。
    铜加工主业稳健增长，海外市场贡献突出：2025年公司铜加工业务实现营收664.68亿元，同比+7.56%，占总营收比重提升至79.88%，核心主业韧性凸显。境外铜加工营收258.31亿元，同比+11.55%，增速持续高于国内，海外市场拓展成效显著。销量方面，全年铜及铜合金加工品销量99.80万吨，其中铜箔销量6.76万吨，同比+83.68%；铜排销量4.64万吨，同比+19.89%，高附加值产品销量快速增长。毛利率方面，全年整体毛利率3.68%，同比+0.5pct，盈利质量稳步提升。
    甘肃铜箔业务2026Q1盈利大幅提升，新产品铜基材料等持续发力：1）铜箔业务高速成长，量价齐升，2025年铜箔业务营收57.92亿元，同比+102%，销量同比增长84%同时吨价同比上升10%。其中甘肃海亮2025年差异化产品销量逐月提升，2025年扭亏为盈，2026Q1甘肃海亮销量2.18万吨，yoy+155%，净利润1.2亿元，同比增加1.66亿元，业绩大幅提升；印尼海亮持续拓展全球头部客户，已与全球TOP10动力电池客户中5家及3C数码TOP3客户中2家签订定点供货协议，客户结构持续优化，2026年有望实现盈亏平衡。2）全球终端散热需求爆发，公司AI铜基材料销量大幅增长。伴随2025年全球终端散热需求激增，公司合作散热企业业务爆发，带动公司AI方向铜基销量2025年提升至7326吨，yoy+129%。其中无氧铜材、热管素材管等核心产品已应用于全球多款顶级GPU散热方案，我们预计2026年全年需求或保持持续旺盛态势。3）公司积极投入研发，技术突破赋能产品升级。公司2025年开发了新型耐蚁穴腐蚀铜管，通过添加微合金元素，显著提升耐腐蚀性能50%以上，填补国内空白。同时公司成功开发的高强度微合金铜管在提升铜管基体强度同时减少了用铜量，目前已具备规模化量产条件。
    美国产能有序落地，海外盈利持续释放：2025年公司持续加码美国市场，得州工厂产能持续爬坡，截至2026Q1管坯产能达9万吨，较2024年3万吨实现跨越式增长，充分受益于美国铜产成品关税政策红利。2025年美国得州生产基地扭亏为盈且盈利能力逐步增强，净利润为2.1亿元，海外基地盈利能力持续兑现，成为公司重要业绩增长极。
    盈利预测与投资评级：由于公司美国产能未在2025年充分释放，我们下调公司2026-2027年公司归母净利分别为24、32亿元（原值为31.5、39.4亿元），新增2028年归母净利45亿元，对应PE分别为17/13/9倍，基于我们继续看好公司在美国高加工费市场拓展步伐以及触底反弹铜箔业务，维持“买入”评级。
    风险提示：关税政策变化；市场竞争格局加剧，吨毛利下行；下游需求不及预期；地缘政治风险。

CMP设备龙头业绩稳步增长，设备+服务打开未来成长空间

华海清科(688120)
    投资要点
    业绩持续增长，平台化产品陆续放量：2025年公司营收46.48亿元，同比+36.46%，主要系公司CMP装备的市场占有率和销售规模持续提高，减薄装备、离子注入装备、湿法装备、晶圆再生、关键耗材和维保服务等业务发展势头良好，平台化优势愈发凸显。期间归母净利润为10.84亿元，同比+5.9%，扣非归母净利润为9.65亿元，同比+12.7%，业绩持续增长。2026Q1单季营收12.01亿元，同比+31.7%，环比-17.4%。归母净利润为2.47亿元，同比+5.9%，环比-15.4%，扣非归母净利润为2.2亿元，同比+6.0%，环比-7.0%。
    2026Q1盈利能力略有下降，持续维持高研发投入：2025年公司毛利率为41.81%，同比-1.39pct；销售净利率为23.3%，同比-6.74pct；期间费用率为22.1%，同比+2.4pct，其中销售费用率为4.0%，同比+0.4pct，管理费用率为6.7%，同比+1.1pct，系公司职工薪酬、办公费及折旧摊销增长，研发费用率11.6%，同比+0.3pct，财务费用率-0.2%，同比+0.5pct。期间公司持续加大研发投入，2025年研发投入为5.37亿元，同比+40.63%。Q1单季毛利率为42.3%，同环比-4.1pct/+5.5pct；销售净利率为20.6%，同环比-5.0pct/+0.5pct。
    合同负债和存货大幅增长：截至2026Q1，公司合同负债18.33亿元，同比+11.7%；存货42.3亿元，同比+21.3%。2025年公司实现经营活动现金流净额8.0亿元，同比-30.73%，主要系公司采购付款及职工薪酬增加。
    CMP基本盘稳固，离子注入、先进封装、湿法设备打开成长空间：（1）CMP装备：产品持续迭代，新品Universal-300FS获批量订单；推出P510新品布局先进封装、玻璃基板等应用。（2）减薄/抛光装备：截至2025年末，12英寸减薄机Versatile-GP300，累计出机量达20台；12英寸晶圆减薄贴膜一体机Versatile-GM300已完成批量供应和首台验收；面向先进存储的12英寸亚微米级晶圆减薄装备Versatile-GH300首台装备正式出机；目前公司减薄装备已覆盖国内多数头部企业，在3D IC、HBM领域有先发优势，未来将开发更高WPH、更低TTV的全新机型，提高市场竞争力；边缘抛光核心机型已进入多家头部企业进行工艺验证。（3）划切装备：核心机型已进入工艺验证，获部分客户认可，覆盖存储芯片、CIS及先进封装等核心领域。（4）离子注入装备：12英寸低温离子注入机iPUMA-LT已向国内头部客户出货，覆盖大束流多个型号；12英寸大束流离子注入机已批量交付。（5）湿法设备：多台清洗设备通过验证并确收，SDS/CDS供液系统获批量采购。（6）晶圆再生服务：依托CMP与清洗设备能力，公司成为晶圆再生领域专业代工厂，获得多家大生产线批量订单并长期稳定供货。天津20万片月产能外，昆山扩产40万片，完成南北客户全面覆盖。
    盈利预测与投资评级：考虑到订单确收节奏，我们下调公司2026-2027归母净利润为14.3/19.1（原值15.1/19.3）亿元，预计公司2028年归母净利润为24.4亿元，当前市值对应动态PE分别为48/36/28倍，考虑到公司业务成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新品研发&下游扩产不及预期等。

2025年及2026一季报点评：自营渠道驱动成长，品牌使用费提价打开利润空间

周大生(002867)
    投资要点
    公司公布2025年及2026Q1业绩：2025全年营收88.15亿元（-36.54%，表同比，下同），归母净利润11.03亿元（+9.22%），扣非归母净利润10.62亿元（+7.52%）。25Q4营收20.43亿元（-33.72%），归母净利润2.22亿元（+42.75%）。26Q1营收19.54亿元（-26.90%），归母净利润2.93亿元（+16.38%），扣非归母净利润2.81亿元（+16.14%）。2025年全年每10股派9元（含中期分红），现金分红占归母净利润88.55%。
    自营渠道结构优化，毛利拐点式提升。分渠道看，25年自营线下18.87亿元（+8.24%），电商28.57亿元（+2.22%），自营及电商收入占比53.8%（+21.1pct）；加盟收入38.94亿元（-57.62%），品牌使用费7.88亿元（+11.64%）。26Q1自营线下营收7.33亿元（+39%），电商营收7.05亿元（+32%），加盟收入4.82亿元，同比-69.57%，主因公司主动调整供货结构，品牌使用费相对稳定，加盟26Q1毛利额仅下滑22%。26Q1门店总数4,193家，较年初净减少286家，自营门店在核心商圈持续布局，单店效益预计提升。
    盈利能力整体改善明显，品牌使用费增加催化加盟毛利率提升。①毛利率：25年31.35%（+10.55pct），26Q139%（+13pct），加盟毛利率32%（+16pct），提升最为显著。②期间费用率：25年期间费用率13.9%，同比+4.4pct，主因品牌投放加大，销售费用率提升3.8pct，26Q1期间费用率14.3%，同比+3.7pct，销售费用率+2.7pct。③归母净利率：25年12.5%（+5pct），26Q115.02%（+5.6pct），盈利能力显著改善。
    品牌使用费翻倍提价，直接打开利润增长空间。公司于4月14日将周大生主品牌及周大生经典加盟渠道按克工费计价类黄金产品的品牌使用费由12元/克调整为24元/克，按件计价类产品维持不变。品牌使用费毛利率接近100%，本次提价克重品牌使用费涨幅近翻倍，我们预计将直接增厚毛利端，影响自2026Q2开始体现，2027年全年增厚。2024年公司品牌使用费收入约7.06亿元，2025年已提升至7.88亿元（+11.64%），收入占比8.9%，提价后该高毛利业务占比有望继续提升。
    盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。我们维持2026-2027年归母净利润预测13.2/15.2亿元，新增2028年归母净利率预测17.4亿元，同比分别+19.8%/+15.0%/+14.7%，对应最新收盘价PE分别约11/9/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等

2025年报&2026一季报点评：半导体引领增长，看好公司持续受益泛半导体&液冷布局

新莱应材(300260)
    投资要点
    半导体业务稳步增长，Q1业绩反转：2025年公司实现营收29.98亿元，同比+5.22%，其中食品类营收17.68亿元，同比+5.20%；泛半导体业务/高纯及超高纯应用材料营收9.56亿元，同比+11.07%；医药类营收2.70亿元，同比-11.36%。期间归母净利润为1.75亿元，同比-22.66%；扣非归母净利润为1.76亿元，同比-22.49%。2026Q1单季公司营收7.68亿元，同比+14.15%，环比+3.34%；归母净利润0.53亿元，同比+3.65%，环比+77.13%；扣非归母净利润0.44亿元，同比-13.02%，环比+18.66%。
    盈利能力短期承压，26Q1净利率环比改善：2025年毛利率为24.84%，同比-0.88pct；销售净利率为5.8%，同比-2.14pct；期间费用率为17.0%，同比+0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为6.4/4.9/4.4/1.3%，同比+0.5/+0.4/+0.1/-0.1pct。26年Q1单季毛利率为22.20%，同比-1.61pct，环比-5.76pct；销售净利率为6.8%，同比-0.75pct，环比+2.86pct。
    合同负债稳步增长：截至2026Q1末公司合同负债为1.36亿元，与2025年末比+24.3%；存货为15.3亿元，与2025年末比+2.6%。2026Q1单季经营活动净现金流-0.21亿元，同环比转负，主要系支付购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。
    国产替代稳步推进，高附加值环节持续投入：公司在泛半导体领域深耕多年，围绕高洁净真空系统与高纯流体系统两大领域，布局制程与厂务两大环节，真空应用和高纯应用等级的管道、管件、阀门、腔室、精密零部件等被国内外客户广泛认可并大量使用，公司通过了美国排名前二的半导体应用设备厂商在产品特殊工艺上的认证并成为其一级供应商。公司全资子公司方新精密主营气体分配盘和工艺套件，应用于半导体集成电路薄膜及刻蚀制程设备。公司不断加大核心产品的研发投入，截至2025年末已开发控压蝶阀、控压钟摆阀、大型传输阀、高性能ALD阀、高效率离心泵、用于高洁净工艺的PVD/CVD腔体及核心零部件，以及服务超洁净特气系统的管阀件等新产品，覆盖制程高门槛环节，国产替代能力持续增强，产品附加值稳步提升。产能方面，子公司方新精密拟投资20亿建设半导体核心零部件项目，有望进一步提升营收规模与竞争力。
    液冷系统积极布局，迈向AI基础设施新应用场景：面对AI服务器与AIDC等新型基础设施对高热密度散热方案的迫切需求，公司全资子公司菉康普依托在洁净工艺、系统密封性及流体集成能力上的长期积累，前瞻性切入液冷业务，主营CDU、Manifold、系统集成等关键组件，主要应用于服务器及数据中心的液冷系统。当前液冷渗透率仍处于提升初期，公司凭借成熟的验证体系与客户基础，有望加速切入国产替代核心环节，在AI基础设施浪潮中打开新一轮成长空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司半导体业务订单放量和确收节奏，我们下调公司2026/2027年归母净利润为2.3/3.3（原值3.1/4.1）亿元，预计公司2028年归母净利润为5.1亿元，当前市值对应2026-2028年动态PE分别为91/63/42X，考虑到半导体领域国产替代推进、公司高附加值产品有望逐步放量，维持“增持”评级
    风险提示：下游扩产不及预期，国际贸易摩擦等。

2025年报&2026年一季报点评：主业稳定，三年分红计划提振信心

兔宝宝(002043)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报及利润分配预案。2025年公司收入88.83亿元，同比-3.33%；归母净利润7.02亿元，同比+20.00%；扣非归母净利润4.01亿元，同比-18.20%。2026Q1公司实现营收16.86亿元，同比+32.68%；归母净利1.48亿元，同比+46.36%；扣非归母净利润0.90亿元，同比+4.18%。2025年报拟每10股派发现金红利1.32元（含税），2026年一季报拟每10股派发现金红利1.80元（含税）。
    行业承压，加大拓展零售产品和渠道。受需求下行和行业竞争加剧影响，2025年公司板材产品收入45.47亿元，同比-4.67%，品牌使用费（含易装品牌使用费）4.28亿元，同比-14.73%。期末公司装饰材料门店共5652家，包含饰材店2357家，乡镇店3295家，期末经销商体系合作家具厂客户达3万多家。定制家居业务方面，24年全屋定制实现收入7.57亿元，同比+7.08%；裕丰汉唐实现收入2.48亿元，同比-59.3%。定制业务全年家装公司渠道销量同比增加50%以上。期末公司定制家居专卖店共1772家，其中家居综合店344家，全屋定制390家，易装定制827家，地板店131家，木门店80家。
    毛利率承压，存量减值风险降低。2025年Q1~2026年Q1公司毛利率分别为20.86%/16.87%/16.70%/17.38%/16.18%，分别同比+3.00/-0.36/-0.37/-2.57/-4.68pct。2025年全年期间费用率保持稳定，信用减值损失-2.3亿元、资产减值损失-1.6亿元（含商誉减值-1.19亿元），合计同比少计提约0.36亿元，裕丰汉唐商誉净值降至0.8亿元，剩余减值风险已大幅收缩。
    未来继续保持高分红。公司承诺2026-2028年固定现金分红金额下限分别不低于5.0/5.5/6.0亿元，若归母净利润较2025年增长达10%/20%/30%还将追加当年度不低于5,000万元的特别分红。
    盈利预测与投资评级：作为装饰板材行业龙头，公司顺应消费趋势积极拓展家具厂客户和下沉渠道，并大力开发辅材和中高端规格产品，布局定制家居业务。基于行业竞争较为激烈，我们调整公司2026-2027年并新增2028年归母净利润预测为7.05/8.69/9.53亿元（2026-2027年前值为8.77/9.58亿元），对应PE分别为17X/14X/13X，考虑到公司长期稳定增长能力和高分红意愿，维持“增持”评级。
    风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

2025年报&2026年一季报点评：Q1亏损幅度收窄，高端设备多点突破

洪田股份(603800)
    投资要点
    盈利端减亏趋势确立：2025年公司实现营业收入10.79亿元，同比-21.46%，其中锂电铜箔设备收入5.76亿元，同比-35.44%，占比53.36%，商品锻件收入4.29亿元，同比+41.79%，占比39.80%；归母净利润0.15亿元，同比-87.58%；扣非归母净利润-0.02亿元，同比转负。2026Q1营收1.18亿元，同比-12.78%，环比-40.41%；归母净利润-0.16亿元，同环比亏损收窄；扣非归母净利润为-0.17亿元，同环比亏损幅度收窄。
    费用管控结构优化，26Q1盈利能力修复：2025年公司毛利率为22.34%，同比-1.44pct，其中锂电铜箔设备毛利率为30.84%，同比-36.18pct，商品锻件毛利率为10.10%，同比+2.20pct；销售净利率为1.5%，同比-8.88pct；期间费用率为16.58%，同比+4.24pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.05%/6.99%/2.39%/6.15%，同比-0.12/+1.39/+0.90/+2.07pct。2026Q1毛利率为-1.90%，同比-14.02pct，环比-11.61pct，销售净利率为-16.72%，同比+6.60pct，环比+13.61pct，主要受益于子公司洪田科技收回客户货款及信用减值损失冲回。
    合同负债&存货稳步增长：截至2026Q1末，公司合同负债为3.03亿元，较2025年年末+34.25%，存货为6.00亿元，较2025年年末+10.91%。2026Q1经营活动净现金流为0.10亿元，同比-78.39%，环比-89.09%。
    聚焦高端检测与直写光刻，洪镭光学产品验证与交付加速推进：2024年公司通过控股子公司洪瑞微及其下属子公司洪镭光学，正式切入光学及泛半导体设备领域，并实现持续突破。洪镭光学取得关键进展，25Q3首台HL-P20直写光刻机通过华南某FPC客户验收，核心参数满足FPC与HDI产品需求；目前已推出三款产品，分别聚焦PCB、半导体玻璃基板、先进封装掩膜版领域，均获头部客户订单，25年下半年，HL-P3、HL-P6系列产品顺利下线，并完成首批交付。
    电解铜箔超大规格装备刷新行业纪录，真空镀膜设备实现“干法一步法”技术突破：（1）电解铜箔设备：技术持续迭代，已实现3.5μm-100μm锂电极薄、电子电路超厚电解铜箔生产装备的产业化，龙头优势不断巩固。25H1公司直径3.6米的锂电生箔机和阴极辊在客户江西基地取得重大突破，单卷原箔长度收卷达102,000米、厚度仅有4.5微米的极薄锂电铜箔成功下卷，长度刷新行业纪录，分切后成品率达87.6%。（2）超精密真空镀膜设备：平台化布局成效逐渐凸显。洪星真空在传统真空、光学、绿色节能等领域持续深耕，并积极拓展AI人工智能、低空低碳等未来产业方向，订单持续增长。公司预计2026年迈入半导体陶瓷基板领域头部行列。同时，公司自主研发并交付全国首台“干法一步法”真空磁控溅射一体机，成为国内首家掌握该核心技术的真空镀膜头部企业，技术壁垒持续巩固。
    盈利预测与投资评级：考虑到复合集流体设备放量节奏、订单确收节奏，我们下调公司2026-2027归母净利润为1.2/1.5（原值2.4/3.2）亿元，预计公司2028年归母净利润为1.9亿元，当前市值对应动态PE分别为92/70/56倍，考虑到公司光学等新业务成长性、复合集流体设备有望放量，维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

2025年报&2026一季报点评：一季度归母业绩阶段性承压，核电进入加速投产期

中国核电(601985)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报和2026年一季报。
    2025年归母净利同增6%，核电归母净利润同增19%。2025年公司实现营业收入820.75亿元，同比增长6.22%；实现归母净利润93.04亿元，同比增长6.00%；扣非归母净利润91.48亿元，同比增长6.75%，其中核电归母净利润89.58亿元，同比增长18.53%，核电贡献主要成长。
    核电盈利稳增韧性凸显，新能源电价下行盈利承压。2025年公司收入毛利分业务来看，1）核电：实现营业收入654.53亿元，同比+4.03%，毛利272.69亿元，同比+4.33%，毛利率41.66%，同比+0.12pct；2）光伏：实现营业收入87.25亿元，同比+23.58%，毛利33.08亿元，同比-14.12%，毛利率37.91%，同比-16.62pct；3）风电：实现营业收入54.44亿元，同比+7.04%，毛利22.8亿元，同比-10.45%，毛利率41.88%，同比-8.18pct。
    2025年电价承压，新能源电价降幅明显。2025年市场电价普遍下行，公司全年综合电价（含增值税）为0.3899元/千瓦时（同比-6.27%，同减0.0261元/千瓦时）；其中核电综合电价（含增值税）为0.3937元/千瓦时（同比-5.16%，同减0.0214元/千瓦时）；新能源综合电价（含增值税）为0.3732元/千瓦时（同比-11.21%，同减0.0471元/千瓦时）。
    2025年核电电量同增10%，漳州1号2号投产&大修效率提升。2025年核电上网电量同比+9.69%，其中，秦山一核/秦山二核/秦山三核/三门核电/江苏核电/海南核电/福清核电分别-2.68%/-2.41%/+0.46%/-6.86%/+1.98%/+3.51%/+18.73%。公司2025年全年大修平均工期28.2天，相比主要同行少5.8天，较计划增发电量10亿度。2025年内，漳州1号机组实现商业运行，漳州2号机组处于满功率试运行阶段。
    大修扰动叠加电价下行，26Q1业绩阶段性承压。2026Q1公司实现营业收入189.25亿元，同比下降6.65%；归母净利润20.64亿元，同比下降34.19%；扣非归母净利润20.37亿元，同比下降34.99%。分版块来看，1）核电业务：营收同减6.56%，归母净利润同减21.65%，主要系本期7台机组开展大修，而上年同期仅2台机组大修，同时发电量减少、电价同比下降及增值税返还同比减少；2）新能源业务收入同减7.07%，归母净利润同减206.72%，主要受新能源综合电价下降及中核汇能类REITs发行稀释归母净利润影响。
    核电项目充沛，行业龙头即将迎来加速投产。截至2025/12/31，公司控股核电在运机组26台，装机容量2500万千瓦，在建及核准待建机组19台，装机容量2185.90万千瓦，公司预计2026至2030年每年投产139/504/257/372/122/122万千瓦。在手项目充沛即将加速投产。
    盈利预测与投资评级：考虑2026年电价整体承压与新能源控股比例下降，我们下调2026-2027年归母净利润预测从104/116亿元至86/95亿元，预测2028年归母净利润115亿元，2026-2028年PE22/19/16倍（2026/4/30），核电加速投产，期待电价企稳反转，维持“买入”评级。
    风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。

2025年报&2026年一季报点评：Q1短期波动不改长期向好趋势，分红预案传递强信心

开发科技(920029)
    投资要点
    2026Q1业绩同比下滑短期承压，权益分派预案传递信心。公司发布2025年报和2026年一季报，2025全年实现营业收入30.20亿元，同比+2.99%；归属于上市公司股东的净利润7.07亿元，同比+19.97%；扣非归母净利润7.15亿元，同比+22.25%。2026Q1实现营收5.29亿元，同比-34.69%；归母净利润0.53亿元，同比-73.67%；扣非归母净利润0.33亿元，同比-83.84%。公司2026Q1业绩同比下滑主要系：1）亚洲区域销售额较去年同期下降；2）在受外部地缘环境影响下公司海外项目交付节奏放缓；3）受人民币升值影响，公司本期末外币资产价值降低，外币应收款汇兑损失较大；4）公司巴西建厂前期投入较大。公司2025年权益分派预案预计派发现金红利2.22亿元，转增6805万股，呈现“高现金分红+高转增”特征，释放强信心信号。
    2025年智能计量终端营收占比约96%，高毛利系统软件与服务收入增速亮眼。2025年公司智能计量终端实现营收28.88亿元，占总营收的96%，仍是第一大收入来源。2025年系统软件营收0.68亿元，同比大幅增长180%。2025年服务收入0.62亿元，同比激增257%，公司系统软件和服务两项业务毛利率分别达92.60%和95.18%，对公司整体盈利水平有较好优化作用。分区域看，2025年公司境外营收25.88亿元，占比85.68%；境内营收4.32亿元，同比增长59%，公司加大国内市场开拓，国家电网、蒙西电网等主要客户的收入增加，海内外双轮驱动格局稳固。
    巴西设厂深化智能计量全球布局，持续拓展智慧水气与储能柜新增长曲线。1）智能电表先发优势：开发科技为智能计量领域领先企业，在英国、荷兰、乌兹别克斯坦等多个国家和地区成功布局，积累了成熟的跨区域市场运营经验，有望受益于全球智能电表景气周期。2）深化南美市场布局：2025年11月公司公告投资约2.84亿在巴西建设全资子公司及生产基地，为高效履行巴西圣保罗州自来水公司水务项目提供本土化支撑；并有望凭借巴西本地化生产带来的成本优势和快速响应能力，大幅提升公司智能电表和水表在当地的市场渗透率，有效辐射南美智慧能源市场。3）拓展储能柜新业务：针对欧洲市场的高用电成本及应急电力需求，公司推出储能柜新品，聚焦服务电网侧与电源侧核心场景，完善布局覆盖智慧电力、水务、燃气及新能源的综合解决方案。
    盈利预测与投资评级：考虑公司受外部环境影响订单交付延后、汇率波动和海外建厂费用前置等因素影响业绩增速，下调2026~2027年归母净利润预测为7.50/8.14亿元（前值为8.57/9.76亿元），新增2028年预测为9.19亿元，对应最新PE为13/12/11x，维持“增持”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年报&2026一季报点评：业绩稳健增长，高分红红利价值彰显

申能股份(600642)
    投资要点
    事件：公司公布2025年年报和2026年一季报。
    2025年归母业绩同增1.75%，分红率57.26%。2025年公司实现营业收入280.29亿元，同比下降5.37%；归母净利润40.13亿元，同比增长1.75%；扣非归母净利润35.63亿元，同比增长2.42%。公司拟分配现金红利22.51亿元（含税），分红率57.26%，股息率(TTM)5.08%（估值日2026/4/30）。2025年公司业绩稳健增长，分红率维持高位。
    火电发电量略减，风光装机成长。2025年公司1）火电：完成发电量384.46亿千瓦时，同降5.24%；煤电利用小时数4651小时，同减302小时；气电利用小时数2462小时，同减2小时；2）新能源：风电完成68.13亿千瓦时，同增25.77%；光伏及分布式完成33.37亿千瓦时，同增6.42%，主要是新能源项目装机规模同比增长，风电/光伏利用小时数2071/1009小时，同比下降161/49小时。截至2025/12/31，公司控股装机容量2066.11万千瓦，同比增长15.1%，其中煤电840万千瓦（同比持平），气电343万千瓦（同比持平），风电343.56万千瓦（同增61.06万千瓦），光伏442.92万千瓦（同增198.82万千瓦）。
    燃料成本下降，优质地区电价有支撑。2025年公司实现毛利润62.85亿元（同比+8.83%，同增5.10亿元），其中煤电实现毛利润26.10亿元（同比+24.85%，同增5.20亿元），气电毛利润7.06亿元（同比-8.80%，同降0.68亿元），风电毛利润16.65亿元（同比+12.20%，同增1.81亿元），光伏毛利润4.38亿元（同比-13.45%，同降0.68亿元）。火电板块贡献了2025年利润的主要增长，上海区域供需格局较好，电价有支撑。此外，2025年煤炭价格下行，2025年公司燃煤成本占总成本比例32.8%，燃煤成本较2024年同比下降20.3%，燃料成本优化。
    公允价值变动影响业绩，2026Q1归母净利同降22%。2026年一季度公司实现营业收入68.18亿元，同减7.08%；归母净利润7.88亿元，同减22.05%；扣非归母净利润7.68亿元，同减11.74%。2026年电价整体承压，公司收入利润受到影响。公允价值变动收益也影响了公司业绩释放，2026Q1公允价值变动净收益为0.21亿元（25年同期为1.69亿元）。
    盈利预测与投资评级：考虑2026年整体电价承压，我们下调2026-2027年公司归母净利润从41.4/43.0亿元至36.8/37.9亿元，2028年归母净利润38.6亿元，2026-2028年PE为12.1/11.7/11.5倍（2026/4/30），火电红利标杆，现金流价值彰显，维持“买入”评级。
    风险提示：区域用电需求波动，煤炭价格天然气价格波动，电改趋势下电价的波动。

2026一季度业绩点评：业绩具备韧性，AI与整合共筑价值新起点

分众传媒(002027)
    投资要点
    2026年Q1，分众传媒实现营业收入29.15亿元，同比增长2.01%；归母净利润17.90亿元，同比增长57.65%，扣非归母净利润10.66亿元，同比增长7.88%。
    分众传媒本期财报体现出主业经营韧性较强，利润表现受阶段性因素扰动的特征：收入端保持平稳，公司核心楼宇媒体资源仍具备较强客户吸附力；利润端虽曾受数禾科技等非经营因素拖累，但一季度已有明显修复。更值得关注的是，AI、互联网及新消费客户投放活跃，正在改善公司客户结构。整体看，公司基本盘稳固，现金流质量较好，但后续增长仍取决于广告需求恢复和新兴行业投放的持续性。
    收购新潮传媒稳步推进，行业垄断溢价有望兑现：公司拟收购新潮传媒事项已获交易所受理并进入问询阶段。待收购顺利完成，双方在点位覆盖（分众写字楼+新潮住宅区）及采购上的协同效应将显著增厚毛利空间。
    分众传媒点位布局由规模扩张转向结构提效：截至2026年3月31日，分众自营媒体合计228.4万台/个，较2024年末下降19.6%。其中电梯电视媒体增至122.3万台，增长8.2%，二线城市65.2万台，为最大覆盖区域；电梯海报媒体降至106.1万个，下降27.8%，公司压缩低效海报点位、提高数字化媒体占比。海外电梯电视设备达16.7万台，增长11.3%，增速高于境内市场，仍处扩张阶段，有望贡献中长期增量。
    盈利预测及投资评级：由于分众传媒收购新潮仍然还未并表，因此我们将2026-2027年的EPS预测由0.46/0.51元调整为0.44/0.49元，我们预计2028年的EPS为0.54元。2026-2028年对应当前PE分别为14.42/12.95/11.75倍，由于公司主业仍然保持稳健的增长，且维持高股息分红的策略，2026-2028年的估值具备安全边际，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：经济增速不及预期，行业竞争超预期。

2025年报&2026一季报点评：国际市场表现亮眼，创新产品快速增长

南微医学(688029)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入31.84亿元（+15.55%，同比，下同），归母净利润5.70亿元（+3.09%），扣非归母净利润5.52亿元（+1.44%）。2026年一季度，公司实现营业收入8.54亿元（+22.11%）；归母净利润1.46亿元（-8.99%）；扣非归母净利润1.43亿元（-11.18%）；26Q1受外汇贬值影响产生汇兑损失4400万元，剔除汇兑损益，公司归母净利润1.83亿元（+27.25%），公司2026Q1业绩符合我们预期。
    2025年国际市场快速增长，收入占比提升至60.71%。2025年分区域，国内市场受集采扰动，收入12.51亿元（-9.6%），国际市场收入19.33亿元（+40.9%），国际市场占总收入60.71%（2024年国际收入占比为49.80%）；国际市场分区域，美洲区域收入7.01亿元（+21%），欧洲、中东及非洲（EMEA）收入6.18亿元（+29%）。亚太海外收入3.04亿元（+7%），康友海外0.42亿元（+50%），公司于25年2月完成并表的CME公司收入2.67亿元，显著提升公司在欧洲区域的渠道覆盖、市场服务能力与本地化运营水平。2025年1月，公司泰国制造中心奠基建设，2026年1月正式落成启用，为公司提升全球支付效率、供应链韧性和成本结构竞争力提供更强保障。
    2026Q1国内恢复增长，海外持续发力。26Q1收入8.54亿元（+22.11%），其中国内收入3.31亿元（+13.62%），海外收入5.23亿元（+28.17%）。26Q1海外收入占总收入比例提升至61.26%。26Q1归母净利润1.46亿元（-8.99%），受外汇贬值影响产生汇兑损失4400万元，剔除汇兑损益后归母净利润为1.83亿元（+27.25%）。
    创新产品收入占比持续提升，全球市场快速拓展。2025年，公司创新产品收入同比增长超40%，占总收入8%，其中一次性内镜海外销售表现亮眼，美洲市场实现翻倍增长，欧洲区域同比增幅超70%，国内终端销量稳步攀升。26Q1创新产品收入9033万元（+65%），占总收入比例提升至10.58%。
    盈利预测与投资评级：考虑公司2026年受汇兑影响，我们将公司2026-2027年归母净利润由7.75/9.36亿元调整为6.88/8.15亿元，预计2028年为9.59亿元，对应当前市值的PE为23/20/17X，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；政策波动风险；产品研发与业务拓展不及预期等。

2025年年报&2026年一季报点评：业绩受偶发因素影响，遮阳龙头探索机器人新曲线

岱美股份(603730)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。
    2025年：公司实现营收64.22亿元，同比+0.70%，归母净利润为6.60亿元，同比-17.76%，扣非归母净利润为7.64亿元，同比-4.08%。
    分季度来看：1）25Q4公司营收为16.27亿元，同/环比分别+3.42%/+0.47%，归母净利润为2.15亿元，同/环比分别+20.03%/+5.73%；2）26Q1营收为15.39亿元，同/环比分别-3.36%/-5.40%，归母净利润为1.86亿元，同/环比分别-10.79%/-13.30%。
    从盈利能力来看：25Q4/26Q1毛利率分别为20.59%/27.02%，25Q4同/环比分别-1.89/-7.30pct，26Q1同/环比分别-0.66/+6.43pct。
    从费用率角度看：25Q4/26Q1期间费用率分别为9.08%/13.58%，25Q4同/环比分别+4.30/-3.45pct，26Q1同/环比分别+2.08/+4.49pct，其中26Q1财务费用同比增加4689万元。
    现金流表现良好，拟分红回馈股东。2025年公司经营性现金流净额为12.99亿元，同比+34%。同时公司拟向全体股东每1股派发现金股利0.25元（含税），累计派发现金红利5.37亿元（含税）。
    横向拓展机器人业务，遮阳龙头再出发：2025年12月5日，公司成立全资子公司岱美智创机器人（注册资本1亿元），布局机器人电子皮肤和相关零部件，部分结构件已进入关键验证阶段。
    2025年火灾影响全年业绩，2026年预计增加一次性营业外收入：公司2025年全额计提因火灾导致的2.42亿元损失，并于2025年和2026年4月收到部分保险款项。25年款项冲回后对当期利润实际影响值为1.34亿元。我们预计剩余保险款项将于2026年到账，并对公司当期利润产生正面影响
    盈利预测与投资评级：考虑到终端需求的不及预期，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至9.96/10.63亿元（前值为10.55/12.21亿元）；预测2028年公司将实现归母净利润12.23亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为24/22/19倍。公司作为汽车遮阳板龙头企业，稳中向上长期趋势不变，且公司已设立全资子公司布局机器人业务，探索第二成长曲线，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：全球乘用车行业销量不及预期；公司新产品拓展不及预期；相关赔付到账不及预期。

2025年报&2026一季报点评：电量下滑拖累业绩释放，项目加速推进&集团资产注入

中闽能源(600163)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报、2026年一季报。
    2025年业绩承压，主要系电量同比下降所致。2025年公司实现营业收入16.07亿元，同比-7.69%；归母净利润5.22亿元，同比-19.89%；扣非归母净利润4.99亿元，同比-20.07%。2025年业绩承压，主要因为公司发电量、上网电量较上年同期减少等原因所致。
    2025年上网电量略减4.5%，综合上网电价同减24元/MWh。2025年公司合计上网电量27.93亿千瓦时，同比-4.46%，其中福建风电25.53亿千瓦时，同比-3.4%，黑龙江风电1.61亿千瓦时，同比-27.38%，黑龙江生物质0.61亿千瓦时，同比+96.68%，新疆光伏0.18亿千瓦时，同比-34.18%。2025年公司综合上网电价638.43元/MWh（同比-23.72元/MWh），其中福建风电652.56元/MWh（同比-35.84元/MWh），黑龙江风电364.75元/MWh（同比+37.61元/MWh），黑龙江生物质740.00元/MWh（同比持平），新疆光伏737.88元/MWh（同比-14.50元/MWh）。2025年公司福建省内海电项目出现个别机组设备故障，受机组工况影响，可利用率同比有所下降，此外，福建省外项目风资源状况不及上年且限电率同比上升。
    新能源项目加速推进，集团资产注入明确中长期成长路径。公司正加速新能源项目布局，2025年公司3个渔光互补光伏项目入选2025年福建省光伏电站开发清单，新增装机25万千瓦；完成霞浦大京风电场并购；闽投抽水蓄能资产注入工作已启动，集团优质资产注入预期明确。截至2025/12/31，公司控股并网装机容量99.93万千瓦，其中海上风电29.6万千瓦，未来增长空间可观。
    2026Q1上网电量同减8.8%。2026Q1公司综合上网电量7.99亿千瓦时，同比-8.78%，其中福建风电7.42亿千瓦时，同比-9.39%，电量仍有压力。2026Q1公司营业收入4.63亿元，同比-9.83%；归母净利润1.96亿元，同比-21.86%，期待电量逐步恢复与新项目投产。
    盈利预测与投资评级：考虑抽蓄资产注入进度与2026年来风情况，我们下修2026-2027年归母净利润预测从10.0/10.4亿元至5.9/6.5亿元，2028年归母净利润6.6亿元，2026-2028年PE为20/18/18倍（2026/4/30），福建海风成长空间广阔，短期受风况和电价影响，业绩承压期待反转，维持“买入”评级。
    风险提示：项目建设不及预期，电改推进下电价波动，项目竞争加剧。