公司年报点评：23年归属净利润2.5亿元同比下滑，看好光稳等项目投产带来的成长性

元利科技(603217)
    投资要点：
    元利科技公布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入21.81亿元，同比下降18.70%；实现归母净利润2.50亿元，同比下降46.80%。
    2023年收入和利润下降系销售价格下降，主要系二元酸二甲酯和脂肪醇系列产品价格出现较大幅度下降。1）分产品看，二元酸二甲酯、脂肪醇、增塑剂系列产品营业收入分别同比变化-17.40%、-29.70%、-2.17%至8.48、7.67、5.35亿元，销售均价（不含税）分别变化-26.89%、-31.26%、-2.05%至0.82、1.86、0.98万元/吨。2）2023年公司销售毛利率和销售净利率分别为18.23%、11.45%，同比变动-8.03、-6.04个百分点。3）三项费用率较2022年持平。其中销售、管理、财务费用率同比变化0.15、-0.13、-0.02pct至0.71%、7.30%、-0.92%，2023年公司研发费用占收入比例为4.18%，同比下降0.12pct。4）现金分红金额（含税）0.83亿元，占归属于上市公司普通股股东的净利润的33.04%。
    公司积极推进产能建设和重大项目建设，多个重大项目推进提高产能，形成新利润增长点。1）3.5万吨/年受阻胺类光稳定剂项目已完成主体建设和设备安装，预计2024年下半年具备试运行条件；2）3万吨/年二元醇项目已完成工艺包编制，后续相关工作持续推进；3）公司完成了兴安盟子公司的选址，并与当地政府签订了项目投资协议，正式开启第四生产基地的建设；4）研发中心建设项目已完成基础工程建设，正在进行室内装修及设备和家具安装，2024年6月，研发中心将正式交付使用。
    公司不断突破技术难关，产品提质增效成果显著。1）公司对二元酸二甲酯系列产品进行了技术改进和质量提升，对特种增塑剂各产品的生产进行节能减排改进，完成了不同牌号的聚碳酸酯二元醇PCDL的研发，完成了光稳定剂产品的新工艺的开发；2）公司获得授权发明专利9项，实用新型专利4项，被评为国家级知识产权示范企业；3）省级重点研发项目“新型聚氨酯弹性体基础材料聚碳酸酯二元醇关键技术开发项目”顺利通过验收；4）生物基1,4-丁二醇通过了美国农业部生物基产品认证。
    盈利预测与参考评级。由于产品价格下跌，我们预计2024-2026年公司EPS分别为1.24、1.53、1.97元（24-25年原预测为2.05、2.55元），参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值为2024年16倍PE，对应目标价19.84元（原目标价29.83元，2023年19倍PE，-33%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。在建项目进度低于预期，原材料市场价格波动。

业绩表现略低于市场预期，储能业务继续保持高增速

南网科技(688248)
    业绩表现略低于市场预期。公司2023年实现营收25.37亿元，同比增长41.77%，其中2023Q4实营收9.03亿元，同比增加32.04%，环比增加139.02%；实现归母净利润2.81亿元，同比增加36.71%，其中2023Q4实现归母净利润1.21亿元，同比增加74.04%，环比增加175.48%，整体来看，业绩增长符合预期。
    营收结构方面，储能系统技术服务营收增长123.11%，营收占比提升至28.62%。公司储能系统技术服务收入7.26亿元，占公司营收比重28.62%，同比增长123.11%，实现高速增长，主要为报告期内部分大型储能EPC项目完工验收。试验检测及调试服务收入同比增长64.73%，主要为电网侧试验检测业务的增长以及新收购子公司带来的业务增量；智能配用电设备收入同比增长31.85%，主要为公司自主研发的InOS系统及核心模组收入增幅较大；智能监测设备收入稳步提高，同比增长5.04%，主要为视频监测装置、故障定位装置等业务的提升；受行业年度采购周期的影响，机器人及无人机业务收入同比下降7.36%。
    受业务结构变动影响，综合毛利率略有下降。公司技术服务营收占比高达55.25%，较去年43.77%有较大提升，其中储能系统技术服务营收占比提升至28.62%；由于储能系统服务毛利率较低以及其营收占比的提升，公司综合毛利率同比下滑0.68pct至28.98%；公司试验检测及调试服务毛利率达42.34%，智能设备毛利率达31.99%，基本维持历史高位。
    立足广东，积极扩张省外业务规模，不断打破地域壁垒。公司积极开拓省外业务，省外营收占比29.36%，同比增长63.56%，维持历史较高水平；公司电源侧试验检测业务中标广西600MW煤电机组、四川资2台9H燃机调试、国能京能智能发电平台研发等项目，电网侧试验检测业务中标贵州电网基建工程耐张线夹X射线检测项目、首次中标广西电网框架项目，同时收购贵州创星、广西桂能公司进一步扩张省外规模，不断打破地域壁垒，增加营收弹性。
    盈利预测及投资建议：基于行业投资增速及公司业务开拓情况，我们预计公司2024-2026年实现营收分别为39.7亿元/55.0亿元/65.8亿元，归母净利润分别为4.54亿元/6.31亿元/7.56亿元，根据DCF模型，我们将目标价从37.79元/股下调至33.31元/股，维持“优大于市”评级。
    风险提示：1、电网投资不及预期；2、市场竞争激烈导致毛利率大幅下降；3、原材料价格大幅上涨。

公司年报点评：2023年扣非后净利润同比下降9.40%，阿拉善项目有序推进

远兴能源(000683)
    投资要点：
    2023年扣非后净利润同比下降 9.40%， 公司拟派发现金分红总额 11.19亿元。公司 2023 年实现营业收入 120.44 亿元，同比增长 9.62%，归母净利润 14.10亿元，同比下降 46.99%，扣非后净利润 24.14 亿元，同比下降 9.40%。公司业绩下滑主要由于产品价格同比下跌，存量企业毛利同比下滑，主要参股公司投资收益同比减少等因素影响。 2024Q1 公司实现营业收入 32.80 亿元，同比增长 31.03%，归母净利润 5.69 亿元，同比下降 12.70%，扣非后净利润 5.68 亿元，同比下降 13.03%。公司 2023 年拟向全体股东每 10 股派发现金 3 元（含税），现金分红总额 11.19 亿元，占当年可供分配利润的 90.29%。
    阿拉善项目进展顺利， 纯碱产销量大幅增长。 2023 年，公司共生产各类产品568 万吨，同比增长 28.45%，其中纯碱 269 万吨， 同比增长 74.20%， 小苏打 118 万吨， 尿素 167 万吨，其他化工产品 14 万吨；公司销售纯碱 256.95万吨，同比增长 58.74%。公司有序推进银根矿业阿拉善塔木素天然碱项目一期生产线建设， 2023 年，阿拉善塔木素天然碱一期部分生产线投料，产能逐步释放，一定程度对冲了产品价格下降带来的不利影响。 公司阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能 780 万吨/年、小苏打产能 80 万吨/年，其中一期规划建设纯碱 500 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，二期规划建设纯碱 280 万吨/年、小苏打 40 万吨/年。项目一期于 2023 年 6 月投料试车，截至 2024 年 4 月15 日，第一条、第二条和第三条生产线已达产，第四条生产线正在试车；项目二期于 2023 年 12 月启动建设，计划于 2025 年 12 月建成。
    公司积极推进水指标获取工作。 2021 年 7 月 12 日，内蒙古自治区阿拉善盟水务局出具了《关于内蒙古阿拉善塔木素天然碱（ 860 万吨/年）开发利用建设项目及黄河供水专用工程准予行政许可决定书》，同意阿拉善天然碱项目及黄河供水专用工程以黄河干流地表水作为取水水源，核定项目年用水总量为2182.4 万立方米，自 2021 年 7 月 12 日起有效期 3 年。 2023 年 4 月 1 日实施的《黄河保护法》第五十条规定：黄河干流取水需在流域机构办理取水许可证。 2023 年年末，地方水行政主管部门已将审批手续和相关材料移交黄河水利委员会，黄河水利委员会已受理并启动审批程序，公司目前正按要求对接推进相关工作。
    盈利预测。 由于公司主要产品价格下跌，我们下调对公司的盈利预测。 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 26.70、 30.41、 36.24 亿元（原2024-25 预测为 45.69 和 54.29 亿元），对应 EPS 分别为 0.72 元、 0.82 元、0.97 元。参考同行业公司，我们给予公司 2024 年 12 倍 PE（原为 2023 年11x），对应目标价 8.64 元（对应 PB 为 2.13 倍），维持“优于大市”评级

公司年报点评：2023年公司营业收入同比增长，持续推进项目建设

东材科技(601208)
    投资要点：
    2023年公司营业收入实现持续增长。2023年公司实现营业收入37.37亿元，同比增长2.67%，归母净利润3.29亿元，同比减少20.78%，扣非后归母净利润2.17亿元，同比减少12.80%。2024年第一季度，公司实现营业收入9.21亿元，同比增长7.26%，归母净利润0.51亿元，同比减少28.23%，扣非后归母净利润0.37亿元，同比减少36.54%。2023年全球终端消费品市场需求不佳，大宗商品价格进入下行周期，化工供应链的产能供需矛盾突出、同质化竞争加剧，导致公司传统应用领域的产品价格明显下跌，盈利能力短期承压。
    公司重点项目持续推进，外延式发展提升核心竞争力。2023年公司顺利完成“特种功能聚酯薄膜项目”、“年产2万吨新型显示技术用光学级聚酯基膜项目”、“年产2万吨MLCC及PCB用高性能聚酯基膜项目”等多个产业化项目的试生产工作；“年产25000吨偏光片用光学级聚酯基膜项目”、“年产20000吨超薄MLCC用光学级聚酯基膜技术改造项目”等产业化项目的建设进度基本符合预期。公司与韩国Chemax、种亿化学在四川成都设立合资公司，重点开展高端光刻胶材料的合成与纯化业务，构筑光刻胶领域的上下游协同产业链；与杉金光电、扬州万润共同签署《战略合作框架协议》，加快推进偏光片用离型膜PET基膜、偏光片用离型膜的国产替代项目。
    2024年公司继续推进项目建设，培育公司业绩增长的新动能。2024年公司将着力提升新建生产线的产能利用率和产品稳定性，确保“特种功能聚酯薄膜项目”、“年产2万吨新型显示技术用光学级聚酯基膜项目”、“年产2万吨MLCC及PCB用高性能聚酯基膜项目”释放优质产能；同时积极推进“东材科技成都创新中心及生产基地项目”、“年产25000吨偏光片用光学级聚酯基膜项目”、“年产20000吨超薄MLCC用光学级聚酯基膜技术改造项目”等产业化项目的建设进度。
    盈利预测与投资评级。由于竞争加剧导致传统应用领域产品价格下降，我们下调业绩。我们预计公司2024-2026年归母净利润3.91亿元、5.28亿元和6.20亿元（原2024-25为6.96和8.32亿元），对应EPS为0.43元、0.58元和0.68元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值为2024年PE25倍（原为2023年28x），目标价10.75元（-29%），维持优于大市评级。
    风险提示：扩产项目投产不及预期；下游需求不及预期风险。

智能入户快速增长，物联网云平台业务占比提升，盈利能力新高

萤石网络(688475)
    投资要点：
    公司发布23年年报及24Q1财报。公司23年实现收入48.40亿元，同比增长12.39%，归母净利润5.63亿元，同比增长68.80%。23Q4实现收入13.32亿元，同比增长13.87%，实现归母净利润1.61亿元，同比增长41.11%。24Q1实现收入12.37亿元，同比增长14.61%，实现归母净利润1.25亿元，同比增长37.38%。公司公告23年每10股派现5元，分红率50%。
    智能入户快速增长驱动智能家居产品稳步增长。公司2023年智能家居产品实现收入39.60亿元，同比增长10.09%，其中智能摄像机收入增长3%，智能入户收入增长49%，收入占智能家居产品比例提升至13%。
    物联网云平台业务占比进一步提升。公司物联网云平台实现收入8.56亿元，同比增长27.79%，云平台收入占比提升至17.69%，其中C端增值服务收入为4.32亿元，B端开发者客户服务收入为4.24亿元。
    高毛利率物联网云平台业务占比提升拉动公司盈利能力走高。2023年来看，公司智能家居产品毛利率同比提升6.02pp至35.86%，物联网云平台业务毛利率同比提升3.66pp至76.09%，云平台业务占比提升拉动公司整体毛利率提升6.44pp至42.85%，销售/管理/研发费用率分别变动1.80pp/-0.09pp/1.10pp至14.40%/3.33%/15.10%，23年公司归母净利润率同比提升3.90pp至11.63%，24Q1公司盈利能力提升态势持续，毛利率同比提升1.60pp至42.72%，归母净利润率同比提升1.68pp至10.13%。
    投资建议。公司持续聚焦核心优势，持续进行智能家居产品和物联网云平台服务的研发，精益化供应链管理持续降本增效。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润7.18亿元、9.01亿元、11.01亿元，参考可比公司，给予公司24年38倍PE估值，对应目标价48.64元，给予“优于大市”评级。
    风险提示。终端需求不及预期，终端竞争加剧。

2023年报点评：U8增速亮眼，改革红利持续

燕京啤酒(000729)
    事件。公司发布2023年年报，全年实现营收142.1亿元，同比增长7.7%；归母净利润6.5亿元，同比增长83.0%；扣非归母净利润5.0亿元，同比增长84.2%。23Q4实现营收18.0亿元，同比下降4.4%；归母净利润亏损3.1亿元（22Q4亏损3.2亿元）；扣非归母净利润亏损3.7亿元（22Q4亏损3.6亿元）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税）。
    销量增速快于行业，U8持续放量。23年公司啤酒收入/销量/吨价同比+7.5%/+4.6%/+2.8%至131.0亿元/394.2万千升/3322.5元，实现量价齐升。23Q4受行业需求疲软影响，收入/销量/吨价分别-4.4%/-2.4%/-2.1%。分产品来看，U8全年销量同比增长超36%至53万千升左右，全年中高档/普通产品收入同比+13.3%/-2.3%至86.8/44.2亿元，占比分别+3.4/-3.4pct至66.3%/33.7%，中高档产品占比显著提升。基地市场维持强势，华北/华南/华东/华中/西北地区占比-0.1/-0.2/+1.8/-1.6/+0.1pct至52.3%/27.0%/8.6%/7.6%/4.5%。
    产品结构升级带动毛利率上行，盈利改善动能充足。23年公司整体毛利率同比+0.2pct至37.6%。啤酒毛利率同比+0.5pct至38.9%，吨成本同比+2.1%至2030.3元，分价格带看，中高档/普通啤酒毛利率分别-1.9/+3.0pct至43.9%/29.0%。费用方面，税金及附加/销售/管理费用率同比-0.1/-1.3/+0.7pct至8.6%/11.1%/11.4%。销售费用同比-3.6%，受2022年冬奥会广告宣传费用高基数影响；管理费用同比+14.7%，主系辞退福利同比+187.7%至1.5亿元，影响管理费用率+0.6pct。综合来看，全年归母净利率同比+1.8pct至4.5%。全面深化改革，经营效率持续优化。公司以创新驱动企业转型升级，精简总部和工厂员工架构，压缩管理层级，带动组织效能有效提升。截至2023年底，公司员工人数为21405人，相较2012年底员工人数峰值时减少49.7%，人均创收增加117.0%。随着改革持续推进，我们预计到2025年员工数量有望降至1.5万人左右。公司持续加大中高端产品布局，在稳固U8核心战略地位的基础上，清爽全面升级换代，并推出多款高端、超高端新品，搭建全国性产品矩阵。改革提效叠加产品结构升级、以及大麦等原材料成本下行趋势，预计公司盈利能力将持续改善。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司2024-2026年营收分别为151.7/163.6/175.8亿，归母净利润分别为9.1/11.1/12.9亿，对应EPS分别为0.32/0.39/0.46元（前值为0.30/0.39/NA）。考虑到近期啤酒板块整体估值下移，但公司持续深化改革，净利率对比国内龙头仍有一定提升空间，给予公司2025年35倍PE（维持不变），对应目标价13.5元（维持不变），维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求恢复缓慢、原材料价格再次上涨、公司改革进度和程度不及预期

N型银浆销售占比快速提升，业绩实现扭亏为盈

帝科股份(300842)
    公司营业收入高速增长，净利扭亏为盈。2023年，公司实现营业收入96.03亿元，同比增长154.94%；归属于上市公司股东净利润为3.86亿元，同比增长2336.51%，实现扭亏为盈。其中Q4，公司实现营业收入35.06亿元，环比增长33.74%；归母净利润0.93亿元，环比增长3.37%。23年业绩增长主要由于全球光伏市场需求强劲及N型电池快速产业化，带动银浆销量增长；此外，美元升值导致的外币贷款汇兑损失减少。2023年，公司毛利率为11.14%，同比提高2.34pct，主要因为相较于PERC银浆，N型银浆的更高技术难度带来单位银浆加工费的提升，N型银浆占比提升带动毛利率的增长。
    受益于下游客户N型TOPCon放量，N型银浆销售占比快速攀升。2023年全年，公司光伏导电银浆实现销售1713.62吨，较上年增长137.89%；其中应用于N型TOPCon电池全套导电银浆产品实现销售1008.48吨，占公司光伏导电银浆产品总销售量比例快速提升至58.85%，处于行业领导地位。随着光伏行业N型电池尤其是TOPCon电池产能快速放量，公司预计2024年光伏银浆出货量可达2500-3000吨，且TOPCon银浆出货占比将进一步提升，有望实现量利齐升。
    公司已实现光伏和半导体领域的多轮产品迭代升级。在光伏领域，公司应用于N型HJT电池的低温银浆及银包铜浆料产品性能领先，已经实现大规模量产出货；公司应用于新型IBC电池的导电银浆产品持续供货交付，产品性能处于行业领先地位。在半导体电子领域，针对功率半导体封装应用，芯片粘接用烧结银、AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料已经进入市场推广阶段，公司有望形成新的利润增长点。
    估值预测和投资建议：随着公司TOPCon产品迅速放量以及银粉国产化进程加快，公司盈利水平有望保持高增长，我们预计公司2024-2026年营收为139.75/157.64/179.77亿元，归母净利润为6.21/7.79/9.02亿元；摊薄EPS分别为4.43/5.56/6.43元/股，维持公司2024年16倍PE，对应目标价为70.84元，维持“优于大市”评级。
    风险：银浆需求不及预期；技术发展不及预期；原材料价格波动风险等。

公司年报点评：2024Q1扣非后净利润同比增长37.69%，发布2024年股票期权与限制性股票激励计划（草案）

》研报附件原文摘录）
密尔克卫(603713)
    投资要点：
    2024Q1扣非后净利润同比增长37.69%，合计分红总额1.86亿元（含税）。公司2023年营业收入97.53亿元，同比下降15.75%，归母净利润4.31亿元，同比下降28.72%，扣非后净利润4.08亿元，同比下降29.70%。公司营业收入下降主要由于受行业波动及行业价格下行影响。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.3元（含税），公司2023年以集中竞价交易方式累计回购资金总额9980.54万元（不含交易费用），公司2023年合计分红总额1.86亿元（含税），占当年公司归母净利润比重为43.03%。公司2024年第一季度实现营业收入28.96亿元，同比增长23.26%，归母净利润1.51亿元，同比增长40.62%，扣非后净利润1.40亿元，同比增长37.69%。
    公司发布2024年股票期权与限制性股票激励计划（草案），2024-2027年业绩考核净利润年复合增长率不低于20%。公司拟授予激励对象的权益总计362.05万份，约占公司股本总额的2.20%。本次激励计划涉及的激励对象共计82人，包括高级管理人员、中层管理人员及核心技术/业务人员，股票期权的行权价格为每份54.20元，限制性股票的授予价格为每股27.10元。在业绩考核上，公司业绩考核年度为2024-2027年四个会计年度，四个行权期业绩考核目标以2023年净利润为基数，2024-2027年净利润增长率分别不低于30%、56%、87%、125%。
    “自建+并购”双重布局，落实全球化战略。公司基于全球专业化工交付应用能力的产业互联网电商平台，打通物流及交易全供应链，为全球客户提供高标准的供应链服务。公司已启动全球化，夯实亚太区，并向北美和欧洲延伸，通过自建团队、并购核心资产、通过“MW+”模式当地合作伙伴合资等多元化的形式，落实公司全球化的战略。公司在美国、新加坡、马来西亚等地设有子公司，客户包括巴斯夫集团、陶氏集团、阿克苏集团、PPG工业、阿科玛集团等。同时，公司也给全球的站点和合作伙伴赋能，用科技系统提升运营效率，实现全球的精益化高质量运营。
    盈利预测。由于行业价格下行，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.65、7.07、8.84亿元（24-25年原预测为7.55和8.72亿元），对应EPS分别为3.44元、4.30元、5.38元（24-25年原预测为4.59元、5.31元）。参考同行业公司，我们给予公司2024年22倍PE，对应目标价75.68元（对应PB为2.81倍）（原目标价99.12元，2023年28倍PE，-24%），维持“优于大市”评级。风险提示。宏观经济下行、下游需求不及预期、海运费价格波动。

行业二次触底，关注1H24修复

华正新材(603186)
    事件：公司发布四季度业绩，收入8.64亿，环比/同比下滑6%/5%。利润端由于上游恢复慢于预期，产品价格承压，毛利率环比下降7个百分点，利润端亏损扩大至0.9亿元，整体经营状况与业绩预披露符合。
    CCL行业底部再现，关注1H24修复：CCL行业4Q23仍然面临较为显著的供给过剩，我们认为价格竞争压力使得行业的盈利能力较3Q23进一步下滑。不过我们的供应链调研表明，一线PCB厂商产能利用率于1Q24恢复至80%，而国内CCL厂商产能利用率也同步修复至80%以上。展望未来，Prismark预测PCB市场规模将在2024年增长4%，我们预期PCB和CCL在2Q/3Q24产能利用率均将继续温和复苏。另一方面，LME铜自一月以来涨幅达9%，CCL厂商正在与PCB制造商积极进行谈判，以传递成本压力。KB已于三月宣布对所有产品线实施10元的价格上涨。我们调研显示，其余CCL厂商或于4/5月逐步对中小客户/以及大客户开启约3-5%的涨价。同时，我们认为价格上涨将对CCL厂商的毛利率产生积极影响，因为10%的铜价格上涨仅意味着CCL成本的2-3%增加。
    AI驱动行业增长，CCL结构升级：伴随美国对于国内算力芯片获取持续出台限制，我们认为国内AI算力芯片产业链将出现较大机会，并显著带动高速CCL需求。公司披露，已经配合国内AI服务器领域龙头终端客户，开发Ultra low loss等级材料，现已完成测试认证，同时提前布局下代PCIe6.0平台服务器所用高速材料，相应材料在PCB及终端客户测试反馈良好。同时公司开发了多品类低CTE低损耗的高速材料，可匹配高算力大尺寸芯片的应用场景需求，在多家知名终端得到测试、认证和部分产品供应。
    估值与建议：我们将估值水平滚动至2025年，维持20x的远期估值。我们预计公司2024/2025年净利润分别为0.68/2.25亿元，对应目标价32元，维持优于大市评级。
    风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。

公司年报点评：2023年盈利逐季改善

华锦股份(000059)
    投资要点：
    2023年盈利逐季改善。2023年，公司实现营业收入461.42亿元，同比-5.95%；实现归母净利润0.70亿元，同比-86.72%。公司单季度盈利逐步改善，1Q23-4Q23公司分别实现归母净利润-4.98亿元、-1.78亿元、2.83亿元、4.62亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.14元（含税）。
    主要产品产销量稳定增长。2023年，公司石化板块产销量分别为558.67/558.70万吨，分别同比增长4.26%/4.97%；化肥板块产销量分别为126.83/126.17万吨，分别同比增长14.05%/13.57%。
    产品毛利整体回落。2023年，公司主要化工产品价格平均跌幅高于原油加工成本跌幅，产品价差仍处低位，盈利空间收窄。从主要板块看，（1）石化板块，2023年毛利62.16亿元，同比减少6.34亿元（-9.3%），但整体仍处于较高水平；其中，原油加工及石油制品、芳烃毛利高位小幅回落，聚烯烃产品小幅减亏。（2）精细化工板块，2023年毛利0.29亿元，同比减少1.58亿元（-84.5%），除丁二烯毛利小幅增长外，ABS制品及副品、环氧乙烷、乙二醇类产品毛利均有不同程度下滑。（3）化肥板块，2023年毛利5.67亿元，同比减少4.81亿元（-45.9%），主要受尿素盈利下滑影响。
    集团与沙特阿美合资建设大炼化项目。公司大股东北方华锦集团及沙特阿美公司、盘锦鑫城集团共同投资的精细化工及原料工程项目已正式开工建设（北方华锦持股51%，沙特阿美持股30%）。根据阿美亚洲公众号，项目包含30万桶/天的炼油厂（1500万吨/年）以及165万吨/年蒸汽裂解装置，预计2026年投入全面运营。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.23、0.27、0.31元（原2024-25预测为0.40、0.52元），2024年BPS为9.08元。参考可比公司估值水平，给予其2024年1.0倍PB（原为2023年1.0x），对应目标价9.08元（对应2024年PE39倍），维持“优于大市”评级。
    风险提示：国际原油价格下跌、石化产品盈利不及预期等。

行业供需未现拐点，业绩中低速增长

数据港(603881)
    2023年中低速增长。2023年，公司实现营业收入约15.42亿元人民币，同比增长5.96%，EBTIDA约为10.51亿元人民币，同比增长2.83%，归母净利润约为1.23亿元人民币，同比增长4.65%。2023年第四季度，公司收入有较大增幅，但净利润下降明显，主要原因是公司在4季度有个一次性的收入，但出现资产减值以及一个数据中心的在建转固导致的折旧增加。
    截至2023年底，公司在京津冀、长三角、粤港澳大湾区东部枢纽及西部相应核心区域共运营35座数据中心，IT兆瓦数达371兆瓦，折算成5千瓦标准机柜约74,200个，可以支撑大客户每秒200亿亿次运算量级的算力。公司目前多为高密度机柜（8千瓦）有利于AI业务开展，特别是北方的数据中心，无需制冷系统的规模改造。
    行业需求依然疲软，预计未来公司继续保持中低速增长。从2024年的行业需求来看，依然属于供大于需的低谷阶段，大型云计算和互联网企业的需求不足导致行业增速缓慢，因此公司的新项目建设也在减缓。目前廊坊项目土建已基本完成，项目在推进中，上海和怀来项目仍属于前期阶段。考虑到公司与大客户存在24+协议，预计今年可望满电计费，我们认为，公司未来三年收入为自然中低速增长，净利润率在8%到10%之间。
    投资建议。我们预测，公司2024-2026年营业收入分别为16.50（+0.9%）/17.33(-5.4%)/18.19亿元人民币。2024-2026年EBITDA分别为10.86（-7.5%）/12.00（-8.5%）/12.42亿元人民币。考虑到行业景气度仍未有拐点迹象，我们调低了25-26年的收入增速。公司目前综合排名处于行业前三（23年中国信通院排名），且盈利能力稳定。参考可比公司平均值和行业景气度，我们给予数据港2024年11倍EV/EBITDA（原为13倍），则对应目标市值为102.98亿元人民币，目标价格为22.36元人民币/股（-14.8%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。公司多元化发展不及预期，单一大客户需求端进一步放缓，影响公司EBITDA；公司新项目客户发展不及预期，影响未来收入增速。

2023年报点评：23年百亿营收收官，24年经营目标积极

东鹏饮料(605499)
    事件。公司23年实现营收112.6亿元，同比增长32.4%；归母净利润20.4亿元，同比增长41.6%；扣非归母净利润18.7亿元，同比增长38.3%。23Q4实现营收26.2亿元，同比增长40.9%；归母净利润3.8亿元，同比增长39.7%；扣非归母净利润3.7亿元，同比增长27.7%。拟每10股派息25元，分红率约为49.0%。
    基本盘稳健+新品放量，省外市场加速扩张。23年/23Q4东鹏特饮营收同增26.5%/31.5%，收入占比达91.8%/89.3%；其他饮料营收同增186.6%/252.6%，收入占比达8.1%/10.5%，补水啦及东鹏大咖全年营收占比约5.1%。量价拆分，23年东鹏特饮、其他饮料销量同比+28.2%/+141.0%，吨价同比-1.4%/+19.0%。分区域，广东区域营收同比增长12.1%，广东地区以外营收占比同比提升6.1pct至66.6%，华北/西南/华东增速达64.8%/64.7%/48.4%，华中/广西/直营本部/线上同比增长32.8%/9.8%/71.4%/44.5%。据尼尔森数据显示，东鹏特饮在国内能量饮料市场销量同比提升6.3pct至43.0%，销售额同比提升4.3pct至30.9%，排名保持第一/二名。
    成本下行修复毛利，费投增加拖累净利。23年/23Q4公司毛利率同比+0.7/+0.5pct至43.1%/44.9%，主因包材价格的下行对冲了白糖采购价格的上涨。根据我们成本周报显示，当前糖价已较23年9月高点回落约10%，同比增幅收窄至中个位数，瓦楞纸/PET塑料价格同比跌幅为低个位数，预计成本压力趋缓。23年/23Q4公司销售费用率同比+0.3/+0.9pct至17.4%/20.4%，主要系销售人员增加及冰柜投入费用前置；管理费用率同比+0.3/+1.2pct至3.3%/4.2%。23年公司投资净收益率同比+0.4pct至1.3%，主因交易性金融资产（银行理财产品）的投资收益。综合来看，23年/23Q4公司净利润率同比+1.2/-0.1pct至18.1%/14.7%。
    渠道网络日益完善，全年经营目标积极。公司持续完善渠道网络布局，增加单点产出。截至报告期末，公司已有2981家经销商，单个经销商收入同比+23.5%至377.4万元/家。当前公司已建立九大生产基地，设计产能由280万吨提升至335万吨，产能供应具备保障。报告期末公司终端网点数量约340万家，并已实现地级市全覆盖。展望24年，公司核心主品预计维持强劲增长，电解制水、无糖茶等新品持续贡献增量，24年目标营收/净利润均不低于20%。结合公司已对部分包材在相对低位进行高频多次锁价，成本管控及规模效应有望减缓市场费用的波动影响。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司2024-2026年营收分别为143.2/174.0/205.6亿，归母净利润分别为26.5/32.7/39.9亿，对应EPS为6.63/8.18/9.97（前值为6.49/8.07/NA）。参考可比公司平均估值，考虑到公司全国化进程持续推进，第二增长曲线稳步兑现，给予公司2024年32x PE（不变），目标价由208元上调至215元，维持“优于大市”评级。
    风险提示：广东市场趋于饱和，原材料成本上涨，省外开拓缓慢

公司年报点评：短期业绩承压，积极推进碳纤维项目落地

蒙泰高新(300876)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年报。2023年，公司实现营业收入45458.54万元，同比上升15.26%，实现归属于上市公司股东的净利润2147.77万元，同比下降56.74%。
    公司业绩下降主要系产品价格下降、费用增加所致。2023年公司业绩下降主要原因系：（1）公司产品销售价格较上年同期出现较大幅度下滑，2023年母公司营业毛利额7391.07万元，同比减少1106.1万元（-13.02%）；（2）母公司期间费用的增加：2023年公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计增长1352.24万元；（3）公司设立控股子公司上海纳塔公司投资建设碳纤维项目，引进专业人才推进碳纤维项目的实施，产生运营费用1335.77万元，导致合并层面管理费用投入增大。
    设立上海纳塔，积极推进碳纤维项目落地。公司与上海电气风电集团股份有限公司合资设立上海纳塔。2023年公司已预定碳纤维项目中交付周期较长的碳纤维纺丝设备，其他设备相继进入招投标等采购流程，广东纳塔与甘肃纳塔已分别取得466.81亩和317.56亩的国有建设用地使用权，且均已与揭阳市当地自然资源局签署《国有建设用地使用权出让合同》。
    募投项目及再融资项目设备已完成装机，力争早日达产。截至2024年3月30日，公司首发募投项目及再融资项目的设备已完成装机，公司将加速推进调试工作，争取早日达产，扩大公司生产规模及生产效率。在增加现有应用领域产品规模的基础上，进一步丰富工业用纤维的产品结构，形成差别化丙纶长丝多领域、广覆盖的产品多样化优势，提高公司的市场竞争力，扩大市场份额。
    盈利预测。由于产品价格下降、费用增加，我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.72元、0.86元和1.27元（原2024-25预测为0.97元和1.74元），结合公司在碳纤维等新材料领域的布局，给予一定的估值溢价，按照2024年BPS10.05元以及2.2倍PB（原为2023年3.5x PB），目标价22.11元（-35%），维持“优于大市”投资评级。
    风险提示。原材料价格大幅上涨；在建项目进度不及预期；下游需求增长不及预期。

派格宾持续放量带动业绩高增长，新产品步入收获期

特宝生物(688278)
    投资要点：
    派格宾持续放量带动公司收入快速增长。特宝生物是一家专注于长效重组蛋白药物研发、生产和销售的生物科技公司，目前拥有5款重组蛋白上市产品，包括治疗血液肿瘤相关疾病的特尔津、特尔康、特尔立、珮金，以及治疗慢性病毒性肝炎的派格宾。2023年公司实现营业收入21.0亿元（+37.6%）。业绩同比大幅增长的主要原因是公司核心产品派格宾的持续放量，2023年派格宾收入17.9亿元（+54.2%），已占公司总营收的85%。
    收入规模持续扩大带动费用端快速摊薄，叠加毛利率的一次性提升，使得利润增速高于收入增速。2023年公司归母净利润5.55亿元（+93.5%），扣非净利润5.79亿元（+73.6%）。毛利率达93.3%（+4.4pct），主要系公司和键凯科技的合作到期，公司不再支付相关专利费用。销售费用率40.4%（-5.6pct），我们认为主要系收入规模扩大带来的摊薄效应。管理费用率10.0%（+1.0pct），研发费用率11.0%（+1.1pct）基本保持稳定。得益于上述因素，2023年公司净利率已达26.5%（+7.6pct）。我们认为，未来随着销售费用率的进一步摊薄，公司的净利率还有持续提升的空间。
    慢乙肝临床治愈空间不断扩大，看好派格宾未来持续放量。派格宾是国内唯一上市的长效干扰素药物，目前主要用于治疗一线核苷酸类似物经治后HBsAg<1500IU/ml的慢性乙肝患者（优势患者），这部分患者数量目前约为150-250万人。根据我们测算，派格宾上市以来累计覆盖优势患者数量不超过15万人，渗透率仅为6-10%。我们注意到近期乙肝治疗扩空间和提渗透两个逻辑逐步落地，得益于自上而下的政策和行业利好，我们认为从中心医院到基层的乙肝诊疗有望加速，而作为乙肝一线用药的派格宾放量有望提速。2024年1月李兰娟院士起草的首版《乙型病毒性肝炎全人群管理专家共识（2023）》发布；3月，首版儿童慢性乙型肝炎防治专家共识发布；2023年底，由卫健委牵头的“乙肝临床治愈门诊规范化建设与能力提升项目”出台。
    其他长效重组蛋白产品进入收获期，拉动第二成长曲线。公司长效升白药、生长激素和促红素均进展顺利。长效G-CSF产品珮金已于2023年6月30日获批上市并进入医保，这款产品由复星医药代理销售，半年收入达1006万元。长效生长激素已于2024年1月11日递交上市申请并获得受理。长效促红素已完成II期临床并准备开启III期。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为7.51/10.51/14.38亿元，对应EPS分别为1.85/2.58/3.53元。参照可比公司，我们给予公司1.3倍PEG，对应2024年48倍PE，对应目标价89.20元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：主营产品销售不及预期的风险，药品未能中标及中标价格下降风险，新产品获批不及预期的风险

2023年报点评：股权激励初见成效，盈利能力明显改善

张裕A(000869)
    事件。2023年公司实现营业收入43.8亿元，同比增加11.9%；归母净利润5.3亿元，同比增加24.2%；扣非归母净利润4.6亿元，同比增加12.1%。23Q4实现营业收入15.8亿元，同比增加42.9%；归母净利润1.1亿元，同比大幅扭亏为盈（22Q4亏损567万元）；扣非归母净利润8486万元（22Q4为144万元）。公司拟以每10股派5元人民币（含税）的比例分配现金红利，分红率约为65%。
    葡萄酒龙头地位稳固，白兰地量价齐升。23年公司酒类收入同比+12.0%至42.9亿元，销量同比+2.7%至9.6万吨，吨价同比+9.0%至4.5万元/吨。分产品来看，葡萄酒/白兰地收入同比+10.5%/+16.3%至31.4/11.5亿元，销量同比+0.2%/+8.8%至6.6/3.0万吨，均价同比+10.2%/+6.9%至4.8/3.9万元，高端化成效显著。2023年葡萄酒市场总体需求低迷且竞争激烈，规上企业数量同比减少15家至104家，葡萄酒进口量/进口额(美元)同比下降25.9%/18.7%，24年1-2月跌幅收窄至8.7%/14.4%。尽管葡萄酒复苏迹象尚不明朗，公司坚定高端化策略，聚焦圈层营销，围绕宴席场景提升市占；加大可雅等白兰地在山东、广东区域的推广，打造第二增长曲线。
    加大市场营销投入，毛利率贡献业绩增长。报告期内，公司毛利率同比+2.1pct至59.3%，其中葡萄酒/白兰地毛利率分别+2.4/+1.1pct至59.0%/60.1%。分地区来看，中国大陆/国外毛利率分别+0.8/+7.9pct至62.4%/40.1%，海外提升幅度较大。23年销售费用率+2.0pct至28.3%，其中市场营销费同增52.1%至4.9亿元，管理费用率和财务费用率分别-0.4/+0.1pct至6.9%/0.3%。综合来看，公司净利润率同比+1.2pct至12.1%。
    进一步完善销售事业部制，以利润为导向实施股权激励。公司强化以利润为导向的绩效考核，深化事业部体系建设，并持续推进圈层营销、宴席推广和数字化转型。23年公司经销商数量净增加146家至5059家，大陆/台港澳及境外净增加41/105家，经销商平均收入同比+12.2%/-11.2%。根据限制性股票激励目标计算，24-25年公司营收不低于47.2/51.1亿元，净利润不低于5.4/5.7亿元，实现目标确定性较高。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司24-26年营收分别为47.4/51.2/54.7亿元（原2024-25预测为45.5/49.7亿），归母净利润分别为6.0/6.7（原为5.9/6.9）/7.3亿元，对应EPS分别为0.87/0.96/1.06元。参考可比公司2024年平均估值19x，考虑到酒类板块近期整体估值下移，但公司作为国内葡萄酒行业龙头，实施股票激励、组织架构改革等效果显著，且白兰地品类未来在国内仍有一定扩容空间，给予公司24年32x PE（原为2023年45x），目标价由35元下调至28元，维持“优于大市”评级。
    风险提示：经济下行，原材料价格波动，食品安全

TMA龙头企业，低库存和高出口需求支撑TMA价格上涨

正丹股份(300641)
    公司为全球TMA龙头企业。公司主营业务涉及精细化工行业和环保新材料行业，目前主要产品包括偏苯三酸酐（TMA）、偏苯三酸三辛酯（TOTM）、对苯二甲酸二辛酯（DOTP），以及新型高端产品乙烯基甲苯（VT）、均四甲苯。目前公司在我国甚至全球TMA市场都占据了领先的市场地位，是为数不多可采用连续法生产TMA的精细化工企业；凭借突出的质量优势和产业链优势，公司在TMA市场迅速成长为细分行业龙头品牌地位。公司在国内整个精细化工和环保新材料领域也具有一定的知名度和市场地位。在产业链布局方面，公司布局了下游增塑剂产能，同时具备生产乙烯基甲苯的能力，提高了产品的多样性。2022年公司实现营收19.24亿元，同比增长9.38%；实现归母净利润0.56亿元，同比减少46.56%。
    TMA最主要用途是生产环保型增塑剂TOTM。增塑剂、粉末涂料、高级绝缘材料和高温固化剂三大下游需求是拉动TMA市场快速发展的主要动力。TMA目前最主要的用途就是和异辛醇反应生产环保型增塑剂偏苯三酸三辛酯（TOTM）。TMA用途还包括生产粉末涂料、高级绝缘材料、高温固化剂、高级润滑油等。由TMA制成的聚酰亚胺、聚酰胺酰亚胺漆和聚酯酰亚胺漆主要用作F级、H级高端电机绝缘材料，用于较为高档的防爆电极、超重电机、空调以及电冰箱的电机等。由TMA制成的偏苯三酸酯（TMT）是合成高温链条油、高粘度压缩机油以及调和高级润滑油理想的基础油。根据百川盈孚，2022年，增塑剂、粉末涂料、绝缘材料和固化剂分别占我国TMA消费量的52%、40%、7%和1%。
    全球TMA市场持续增长。随着精细化工产业的发展和下游市场需求的不断增长，全球TMA市场近年来呈高品质高要求高服务、稳步增长态势。随着国际TMA行业的发展，以及相关下游产业出现向我国转移趋势，国内TMA的消费需求在稳步增加。根据贝哲斯咨询调研显示，2022年全球TMA市场规模达到33.77亿元。预测至2028年，全球TMA市场规模将达到44.7亿元，在预测年间，全球TMA市场年复合增长率预估为5%。
    TMA呈现寡头垄断格局。根据英力士官网资料，正丹股份、英力士、百川股份、Polynt意大利、泰达新材和Polynt常州在全球TMA市场份额占比分别为30%、25%、20%、11%、7%和7%。全球TMA市场呈现寡头垄断的竞争格局。
    低库存和高出口需求支撑TMA价格上涨。根据百川盈孚，截至2024年4月12日，我国TMA库存量为750吨，同比减少42%，环比减少6%。2023年我国TMA的出口量15.14万吨，同比增长5.3%。截至2024年4月12日，TMA华东地区价格为25000元/吨，同比增长102%，环比增长35%。国内出口订单增多，场内流动现货紧缺，TMA市场稳步攀升。
    风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；市场价格波动。

公司年报点评：2023年盈利稳定增长，4Q23单季收入创新高

中海油服(601808)
    投资要点：
    2023年盈利稳定增长，4Q23单季收入创新高。2023年，中海油服实现营业收入441.09亿元，同比+23.7%；实现归母净利润30.13亿元，同比+27.8%。其中，4Q23实现营业收入146.01亿元，同比+27.9%，环比+37.3%，单季度收入创新高；实现归母净利润7.40亿元，同比+154.3%，为2015年以来四季度单季最好水平。
    海外市场收入、毛利率改善明显。2023年，公司整体毛利率15.9%，同比提高3.6个百分点。其中，国际市场实现收入收入94.70亿元（占总收入比重21.5%），同比+50.9%；毛利率9.1%，同比增加12.0个百分点。
    钻井服务：工作量增长、日费率提升。2023年，公司钻井平台作业天数为17726天，同比增加999天（+6.0%）；平均日收入8.7万美元/天，同比+11.5%。2023年，板块实现营业收入120.68亿元，同比+16.6%；实现营业利润7.41亿元，同比扭亏。
    油田技术服务：2023年盈利稳定增长。公司践行技术驱动战略，2023年油田技术服务业务实现营业收入257.57亿元，同比+31.4%；实现营业利润41.37亿元，同比+12.4%。
    船舶服务：2023年同比扭亏。2023年，船舶服务板块累计作业55292天，同比增加957天（+1.8%）。2023年，公司船舶板块实现营业收入39.45亿元，同比+5.9%；实现营业利润0.39亿元，同比扭亏。
    物探采集和工程勘察服务：盈利改善。2023年物探采集和工程勘察服务业务实现收入23.39亿元，同比+17.7%；实现营业利润0.93亿元，同比增长5109%。
    全球：预计上游资本开支持续增长。根据公司2023年报援引的标普全球研究报告，预计2024年全球上游勘探开发资本支出6079亿美元，同比增长5.7%。
    中海油：2024年计划资本支出维持高位。2024年，中海油计划资本支出1250-1350亿元，维持较高水平。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别0.79、0.92、1.02元，2024年BPS为9.27元。参考可比公司估值水平，给予其2024年2.1倍PB，对应目标价19.47元（对应2024年PEG0.20），维持“优于大市”投资评级。
    风险提示。原油价格大幅波动；上游勘探开发投资不及预期；公司油田技术板块收入增速及毛利率低于预期；公司成本控制低于预期。

2023年归母净利润同比减少43.08%，半导体业务取得突破

鼎龙股份(300054)
    2023年归母净利润同比减少43.08%。2023年公司实现营收26.67亿元，同比减少2%；实现归母净利润2.22亿元，同比减少43.08%；实现扣非净利润1.64亿元，同比减少52.79%。2023年经营业绩同比变动的原因主要系：（1）公司持续加大在半导体创新材料新项目等方面的研发投入力度；（2）因公司仙桃产业园建设影响银行贷款利息支出增加及因汇率波动影响汇兑收益同比下降；（3）由于参股公司按照权益法核算的长期股权投资收益同比下降；（4）由于旗捷科技实施员工持股计划影响权益变动并确认股权激励成本，及北海绩迅新三板上市中介费用支出。（5）公司CMP抛光垫业务23H1受下游部分客户政策面影响产能较弱而出现销量下滑，公司CMP抛光液、清洗液、潜江软垫的销售规模虽同比增长但尚未盈利，且晶圆光刻胶及先进封装材料业务尚处于研发及市场开拓阶段，以及参股公司长期股权投资减值。
    半导体各产品领域均取得突破。2023年，公司半导体板块业务（含半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务）实现营业收入8.57亿元（其中芯片业务收入已剔除内部抵消），同比增长18.82%，占总营收比重达到32.12%。各产品领域均取得突破，具体为：1）半导体CMP环节核心耗材一站式布局持续完善。2）半导体显示材料销售增量明显。3）高端晶圆光刻胶业务快速推进。4）半导体先进封装材料业务验证进展顺利。5）集成电路芯片设计和应用取得重要技术突破。
    打印复印通用耗材业务承压。2023年，公司打印复印通用耗材板块（不含打印耗材芯片）实现产品销售收入17.86亿元，同比下降8.08%（如剔除珠海天硌出表因素影响，公司耗材业务产品销售收入同比下降4%）。2023年，打印复印通用耗材各细分领域经营情况如下：（1）彩色碳粉年出货量虽受终端市场需求及某原装彩粉厂商供应链恢复等因素影响，同比2022年高峰期有所微下降，但23H2环比23H1呈明显改善趋势；（2）硒鼓业务持续稳定保持盈利，剔除汇兑损益的影响，产品利润同比增长。（3）墨盒业务呈现销售数量及销售收入双增长，但受墨盒市场单价下降、绩迅新三板挂牌合规费用支出增加等因素的影响，墨盒业务盈利能力有一定下滑。（4）耗材板块总体存货和应收规模同比下降分别为15%和9.9%。
    公司持续加大研发投入。公司也一直坚持“四个同步”：一是坚持材料技术创新与上游原材料自主化培养同步；二是坚持材料技术创新与用户验证工艺发展同步；三是坚持材料技术创新与人才团队培养同步；四是坚持材料技术的进步与知识产权建设同步，以此引领企业持续创新发展。2023年，公司研发投入为3.82亿元，同比增长19.84%，占营业收入的比例为14.33%。同时，公司结合整体业务发展战略持续进行人才团队培养和人员结构优化，以支持各业务板块在研发产出、稳定生产、客户服务等不同阶段的核心需求。
    风险提示：宏观经济波动风险；行业需求迭代和竞争加剧风险；新建成产线利用率不及预期的风险。

2023Q4扣非后净利润1.77亿元，环比增长8.97%

雪天盐业(600929)
    2023Q4扣非后净利润1.77亿元，环比增长8.97%。公司2023年实现营业收入62.62亿元，同比下降2.77%，归母净利润7.09亿元，同比下降7.86%，扣非后净利润6.51亿元，同比下降17.87%。公司收入下降由于主要产品销售价格同比下降，分行业、分地区、分销售模式的营业收入同比下降，然而公司主要产品产销创历史新高，主要产品产量816.52万吨，同比增加7.23%；主要产品销量702.08万吨，同比增加6.72%。其中，小包盐全国销量突破50万吨，实现量价齐升。公司第四季度实现营业收入18.40亿元，环比增长23.99%，同比增长5.26%，归母净利润2.08亿元，环比增长23.62%，同比增长36.54%，扣非后净利润1.77亿元，环比增长8.97%，同比增长12.33%。公司2023年每10股派息2元（含税），预计现金分红总额3.32亿元（含税），占合并报表中归母净利润的比率为46.82%。
    产能结构不断优化，主要产品产销量增长。根据公司年报，公司2023年各类盐实现产量549.41万吨，同比增长2.57%，销量432.82万吨，同比增长0.39%；32%烧碱产量63.97万吨，同比增长21.82%，销量59.04万吨，同比增长20.12%；双氧水产量14.51万吨，同比增长101.25%，销量13.58万吨，同比增长110.22%；纯碱产量81.30万吨，同比增长11.35%，销量79.89万吨，同比增长6.68%；氯化铵产量83.03万吨，同比增长9.97%，销量91.75万吨，同比增长20.31%。公司32%烧碱、纯碱、氯化铵、双氧水产销量增加主要由于生产产能充分释放。在产能方面，公司下属湘渝盐化子公司索特盐化拟新建60万吨MVR制盐装置，项目建成后索特盐化的生产能力为180万吨/年精制盐；公司合成氨装置产能已提高至30万吨，联碱改造装置预计将于2024年完成投产，预计可将公司联碱产能提高至90-100万吨。
    拟建设衡阳绿色低碳盐碱产业园项目，提升纯碱行业竞争力。公司着力构建“聚焦资源、以盐为轴、一体三翼、两轮驱动”的新产业格局，在盐化工板块，公司近期拟在湖南衡阳投资80多亿建设衡阳绿色低碳盐碱产业园项目，该项目已被列为湖南省十大重点产业项目之一，总投资合计87.87亿元，项目资金来源为公司自有资金、银行贷款及股权募资等方式，项目主要建设内容包括建设联合制碱、合成氨、盐硝联产、热电联产装置及配套公用工程和设施，根据当前已取得的批复规划，建成后预计形成产能合成氨60万吨/年、纯碱80万吨/年、氯化铵80万吨/年、工业盐150万吨/年，项目建设期2年，计划于2024年6月正式开工，2026年6月完成施工建设（具体以实际情况为准）。该项目有助于进一步扩大公司纯碱产品规模，强链补链。
    积极布局钠离子电池。根据公司投资者关系纪要，公司参股了一家研究电池正极材料的企业，并与中南大学的新能源电池团队合作，成立了钠电研究院，同时发布4款钠电正极材料，2024年将进一步推动产品的应用和产值的提升。同时，公司在2023年5月份正式向市场推出首款公斤级钠电正极材料产品，产品送到山东奥冠、吉安冠佳等厂家评测，获得了厂家认可。2023年6月份完成了中试线的改造及中试放大试验，随后正式对外发布了MT-N20、N21、N40C、N40Z等4款钠电池正极材料。预计在2024年启动1.5万吨钠电正极材料智能化生产线量产车间建设。
    风险提示：项目建设进度不及预期、原材料及产品价格大幅波动、宏观经济下行。

公司年报点评：全年收入稳健增长，经营质量逐步提升

国药股份(600511)
    投资要点：
    2023年收入增长9.23%，归母净利润增长9.26%。2023年，公司营业收入为496.96亿元，同比增加9.23%；归母净利润为21.46亿元，同比增加9.26%，扣非净利润20.93亿元，同比增长9.52%。2023年单Q4公司实现收入131.66亿元，同比增长20.17%，归母净利润6.84亿元，同比增长28.41%，扣非净利润6.62亿元，同比增长35.46%。
    北京地区直销业务稳健增长，市场地位持续领先。2023年，公司直销模式收入325.29亿元，同比增长10.93%。2023年，公司多角度推进区域直销业务发展，保持北京市场领先地位。公司持续跟进带量采购品种、国谈品种、新上市品种的落地执行，加快推进由单纯药品销售向提供医药解决方案转型，不断通过精细化管理提升发展速度和质量。公司已经实现北京地区等级医院的100%覆盖，并覆盖超过4700家的基层医疗机构。其中，公司在二、三级医院的销售居于区域首位，具有强大的北京地区医疗终端覆盖及服务能力。
    全国分销业务保持增长，工业板块经营质量提升。2023年，公司分销模式收入185.34亿元，同比增长9.15%；工业模式收入10.77亿元，同比减少20.60%。公司持续加强与供应商的沟通，满足供应商多种业务需求，提供优质服务，在上游渠道扁平化政策不利影响下，尽力稳定渠道，同时进行营销转型，赋能分销。公司工业板块持续加强新药研发及投入力度，推进新产品上市和营销推广，同时借势集团内资源提效市场销售，通过向管理要效益，加强精细管控，降低生产成本，毛利率同比增加9.93pct，净利润高速增长。
    麻精药分销龙头地位稳固，联营企业利润贡献稳健。公司持续提升对麻药客户的专业化学术服务水平，提升麻药供应链管理能力，拓展市场发展空间，巩固在麻精特药领域的渠道优势和龙头地位。公司麻精药品业务已覆盖31个省政级区域，辐射50000余家全国麻精医疗客户。同时，2023年公司麻精药相关参股公司中，宜昌人福实现净利润24.29亿元，同比增长16.88%，青海制药实现净利润922.41万元，合计贡献联营企业投资收益4.79亿元。
    盈利预测与投资建议。考虑公司为北京地区分销及全国麻精药配送龙头企业，我们预计公司24-26年EPS分别为3.17、3.54、3.95元（24-25年原预测为3.48、3.97元），归母净利润分别为23.94、26.67、29.83亿元（24-25年原预测为26.24、29.95亿元），考虑到院端医药反腐导致常规诊疗活动收到影响，药品流通业务增速放缓，同时反腐导致院端手术量下降，子公司宜昌人福麻精药品销售承压，参考可比公司估值，我们调整公司2024年15倍PE，对应目标价47.60元（原54.70元，2023年18倍PE，-13%），维持“优于大市”评级。风险提示：麻精药品集采等政策风险；市场竞争风险；药品分销收入不及预期风险等。

公司年报点评：首次覆盖：带疱疫苗销售元年，经营利润快速增长

百克生物(688276)
    投资要点：
    事件：公司公告2023年年报，实现营业收入18.25亿元（+70.30%），归母净利润5.01亿元（+175.98%），扣非归母净利润4.93亿元（+195.86%），由于鼻喷流感疫苗产品效期为10个月，2023年公司针对部分预计无法实现销售的鼻喷流感疫苗计提存货减值准备5205万元，同时该部分对应合同履约成本-物流仓储成本计提存货减值准备153万元。分季度来看，单Q4实现营业5.81亿元（+182.65%），归母净利润1.70亿元（+661.07%），扣非归母净利润1.68亿元（+604.01%）。
    水痘疫苗外销增加，鼻喷流感疫苗维持稳定。2023年水痘疫苗实现收入8.20亿元，同比减少14.36%，受国内新生儿出生率下降等因素影响，该产品内销下降，公司将努力稳定水痘疫苗的国内市场地位，开展12岁以上人群的推广工作，以期弥补儿童市场的不足；同时，积极推进水痘疫苗产品出口工作，加快推进国际注册及市场开发，增加产品出口数量。2023年鼻喷流感疫苗实现收入1.22亿元，同比增长6.85%，全年公司对流感疫苗的排产更加谨慎合理，生产量和库存量同比减少，我们预计后续减值风险较小。
    带状疱疹疫苗首年上市销售，覆盖率逐步提升。公司研发的国内首个用于40岁以上人群的带状疱疹疫苗于23M1获批，M4取得批签发证明并在各地陆续实现准入和销售，全年完成了66.35万支的销售量，对应收入8.83亿元。公司充分利用深入终端的市场营销网络和专业高效的市场服务提升品牌影响力，同时数字化营销模式初具成果，截至23年底，带状疱疹疫苗已有效覆盖全国近三分之一接种点，预计24年接种点覆盖率将持续增加。
    持续推进创新发展战略，五大核心技术平台覆盖人用疫苗研发和产业化的全流程。2023年公司的研发投入为1.99亿元，截至23年底，公司流感疫苗（液体剂型）处于Pre-NDA阶段，组分百白破疫苗正在进行III期临床样品的准备工作，狂犬单抗正在进行I期临床研究；二倍体狂苗以及破伤风单抗的临床试验申请已获得批准，即将开展临床研究；佐剂流感疫苗、重组带状疱疹疫苗、HSV-2mRNA疫苗以及Hib疫苗计划于2024年开展临床试验申报工作；同时，公司正积极推进RSV疫苗及抗体、阿尔茨海默病治疗性疫苗等多个研发项目的临床前研究工作。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为6.84/8.82/10.81亿元，对应EPS分别为1.66/2.14/2.62元。公司的水痘疫苗和鼻喷流感疫苗的销售基本稳定，带状疱疹疫苗填补国内空白潜在空间大。我们给予公司2024年1.0X PEG（对应PE32.7X，相较可比公司处在高位，主要是由于潜在大单品带疱疫苗正处于放量期），对应目标价54.13元，给予“优于大市”评级。
    风险提示：产品销售不及预期风险，新产品研发进程不及预期的风险。

公司年报点评：产量增长、毛利率改善

新凤鸣(603225)
    投资要点：
    2023年同比扭亏。2023年，公司实现营业收入614.69亿元，同比+21.03%；实现归母净利润10.86亿元，同比扭亏。其中，4Q23单季度实现归母净利润1.99亿元，同比扭亏。公司拟每股派发现金红利0.255元（含税），现金分红比例35.35%。
    聚酯纤维产销量同比稳定增长。2023年，公司涤纶长丝产销量分别为680万吨、682万吨，分别同比增长18.6%、18.7%；短纤产销量分别为117.3万吨、116.6万吨，分别同比增长129.0%、149.2%。
    下游需求修复，毛利率改善。随着行业供需边际改善，公司化纤产品毛利率提升，2023年化纤毛利率5.77%，同比提高2.30个百分点。
    产能稳步扩张。根据公司2023年报，公司拥有民用涤纶长丝产能740万吨/年，较2022年底新增110万吨，国内市场占有率超过12%；涤纶短纤产能120万吨/年。公司计划2024-2025年分别新增长丝产能40万吨、65万吨，未来产能投放根据行业需求稳步推进。此外，公司拥有500万吨PTA产能，规划540万吨PTA产能，预计到2026年上半年，公司PTA达到1000万吨。
    启动1600万吨/年印尼炼化一体化项目。公司发布公告，拟启动泰昆石化印尼北加炼化一体化项目。泰昆石化由华灿国际、上海青翃分别持股90%、10%，其中桐昆股份、新凤鸣分别持有华灿国际51%、49%股权。项目报批总投资86.24亿美元（其中自筹26.15亿美元、国内外银行贷款60.09亿美元），拟投资建设1600万吨/年炼油、520万吨/年PX、80万吨/年乙烯。根据公司公告，项目建成后年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元，税后财务内部收益率16.68%。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024~2026年EPS分别为1.23元、1.55元、1.71元（24-25年原预测为1.23元、1.61元），2024年BPS11.88元，按照2024年EPS以及14倍PE，对应目标价17.22元（对应2024年PB1.4倍）（原目标价14.00元，2023年20倍PE，+23%），维持“优于大市”投资评级。
    风险提示：项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

2024Q1归母净利润同比下降6.13%，主要产品价格上涨

梅花生物(600873)
    2024Q1归母净利润7.52亿元，同比下降6.13%。公司发布2024年一季报，公司2024年第一季度实现营业收入64.87亿元，环比下降10.34%，同比下降6.67%；归母净利润7.52亿元，环比下降26.33%，同比下降6.13%；扣非后净利润6.37亿元，环比下降35.38%，同比下降19.01%。公司净利润下降主要由于主产品赖氨酸价格上涨、苏氨酸量价齐增带来收入增长毛利增加，但大原料副产品、黄原胶售价下降带来毛利率降低。
    分产品看：2024年第一季度，公司鲜味剂（谷氨酸钠、核苷酸）实现营业收入20.46亿元，同比下降10.24%；饲料氨基酸（赖氨酸、苏氨酸、色氨酸等）实现营业收入27.55亿元，同比增长17.57%；医药氨基酸（谷氨酰胺、脯氨酸、亮氨酸、异亮氨酸、腺苷等）实现收入1.33亿元，同比下降16.32%；大原料副产品（肥料、蛋白粉、胚芽、玉米皮粉、饲料纤维等）实现收入9.55亿元，同比下降29.68%；其他（黄原胶、海藻糖等）实现收入5.98亿元，同比下降26.26%。
    主要产品价格上涨。根据卓创资讯，截至2024年4月8日，赖氨酸（70%，河北）市场价格5425元/吨，日环比持平，相比2024年2月27日上涨10.71%；赖氨酸（98%，河北）市场价格10450元/吨，日环比持平，相比2024年2月22日上涨14.21%；苏氨酸市场价格10550元/吨，日环比持平，相比2024年3月6日上涨11.64%；味精（广州，国标40目）市场价格8200元/吨，日环比持平，相比2024年3月13日上涨2.5%。赖氨酸供应正常，厂家发货为主。贸易商积极出货，市场成交理性。卓创资讯预计赖氨酸价格或上行承压。苏氨酸预期增量，厂家报价理性。下游刚需补货，追涨意愿不高。卓创资讯预计苏氨酸价格或偏弱调整。味精主要企业开工情况高位稳定，下游市场处于淡季，消化库存货源，卓创资讯预计味精市场或稳中偏强运行，头部企业带动作用偏强。
    “分红+回购”双模式。在现金分红上，根据WIND，2020-2022年公司现金分红总额分别为9.26亿元、12.17亿元11.77亿元。在回购注销上，公司2020-2022年股份回购方案分别计划注销股本3006.96万股、2608.49万股、9903.93万股，分别使用自有资金总额20048.05万元（回购总计3422.20万股）、20020.15万元、99950万元。2023年4月8日，公司董事会通过最新一轮股份回购议案，拟回购资金总额不低于8亿元，不高于10亿元。截至2024年3月底，公司已回购股份约6963.4252万股，总金额约63818.92万元（不含交易费用）。
    盈利预测。我们预计公司24-26年EPS分别为1.20元/股、1.32元/股、1.46元/股，参考可比公司，给予公司2024年10.83倍PE，对应目标价为13元（维持），维持“优于大市”评级。
    风险提示。产品价格下跌，下游需求不及预期，原材料价格波动。

公司年报点评：23年净利扭亏，聚焦经营优化提效

银座股份(600858)
    投资要点：
    公司发布 2023 年年报。 2023 年实现收入 55.39 亿元，同比增长 2.97%；归母净利润 2.16 亿元扭亏（上年-0.11 亿元），扣非归母净利润 6763 万元扭亏（上年-4497万元）。摊薄 EPS 0.42 元，净资产收益率 8.7%， 经营性现金流净额 5.52 亿元，同比下降 51.35%。
    简评及投资建议。
    1. 2023 年收入 55.39 亿元增长 2.97%，其中 4Q23 同比增长 12.38%。（A）分业态，百货收入同比下降 0.99%，综超、购物中心收入各增 4%、 10.19%；综超毛利率降 2.53pct，百货、购物中心毛利率各增 1.42 pct、 11.74pct。房地产收入下降 88.94%，主因青岛乾豪项目附带建设的剩余部分商品房收入下降。（B）分地区，山东省、河北省收入同比各增 1.76%、 12.38%，毛利率各增 0.52 pct、3.80 pct，同时 23 年公司新进入黑龙江省。
    2. 深耕山东市场，兼顾省外周边地区拓展布局。 2023 年新开 7 家门店，关闭 4家门店。截至 2023 年末，公司门店合计 119 家（潍坊临朐华兴 23 家），遍布山东省内 11 个地市及河北省、黑龙江省，建筑面积 303.71 万平方米。 24 年一季度，公司在黑龙江新开 1 家门店。
    3. 2023 年毛利率增 1.03pct，期间费用率降 0.65pct。 全年综合毛利率同比增加1.03 pct 至 41.48%， 4Q 毛利率同比增加 2.70 pct。全年销售费用率增加 0.16 pct，管理费用率减少 0.28 pct，财务费用率减少 0.57 pct。
    4. 2023年归母净利 2.16亿元大幅扭亏，主因挂牌转让子公司德州商城相关资产。公司子公司德州商城转让其持有的位于德州市解放中大道 588 号的银座大厦房地产及附属物、相关设备资产，影响公司净利润 9363 万元。公司 2023 年扣非归母净利 6763 万元扭亏。 2023 年信用减值损失-239 万元，资产处置收益 1.2 亿元，其他收益 667 万元，有效税率 34.84%。
    5. 聚焦经营布局优化，加快效益提升。 ①超市 2023 年汰换商品近 3 万支，实现商品池的动态调整；生鲜重点品类平均采购成本下降 5%以上。 ②百购强化战略品牌管控及首店导入，引入多家山东首店、城市首店，品牌更趋年轻化、个性化。 ③开展全渠道营销，线上销售同比增长 62.53%。
    更新盈利预测与估值。 预计 2024-2026 年收入 56.7 亿、 57.8 亿、 58.9 亿元（原2024-25 预测为 60 亿元、 63 亿元），归母净利润 0.76 亿、 0.89 亿、 0.98 亿元（原2024-25 预测为 2.74 亿元、 3.22 亿元）。考虑到公司为山东零售龙头，多业态协同存在整合提效空间，给予 2024 年 0.6 倍 PS（原为 2023 年 18x PER），对应合理市值 34 亿元， 目标价 6.54 元（-23%），维持“优于大市”评级。风险提示：区域竞争加剧，电商分流，门店培育不及预期

2023年报点评：收入和利润超预期收官，2024年业绩确定性高

贵州茅台(600519)
    贵州茅台2023年收入和利润略高于前期指引。2023年公司实现营业总1,505.6亿元，同比+18%；对应4Q23收入约452.4亿元，同比+19.8%，高于市场预期。2023年末公司合同负债为141.3亿，考虑合同负债影响后的4Q23收入为476.6亿元，同比+16.3%。2023年毛利率同比持平为92.0%，4Q23毛利率为92.6%，同比提升0.6个点。2023年茅台酒毛利率略下降0.1个点至94.1%，系列酒受益于产品结构毛利率上升2.5个点至79.8%。2023年三项费用率为24.4%，同比提升0.1个点，税费和销售费用率同比分别提升0.3/0.5个点至14.8%/3.1%，管理费用率同比下降0.6个点至6.6%，4Q23也是相同趋势。2023年公司归母净利润为747.3亿元，同比+19.2%，净利率提升0.4个点至49.6%；对应4Q23归母净利润为218.6亿元，同比+19.3%，超过市场预期。2023年经营活动现金流净额为665.9亿元，较去年大幅提升，对应4Q23经营活动净现金流为165.9亿元，同比下降39.2%。由于实施了特别分红，2023年分红率为75.67%。近期茅台批价持续下行，我们判断与消费力不足和茅台酒放量较多有关。
    4Q23茅台酒和系列酒放量超预期，全年茅台酒投放量4.2万吨，自2018年以来量增首次超过双位数。2023年茅台酒收入为1265.9亿，同比+17.4%；对应4Q23茅台酒收入为393.2亿，同比+17.6%，超预期。系列酒营业收入206.3亿元，同比+29.4%，其中1935销售流水破百亿，茅台王子酒（酱香经典）、金王子、汉酱、茅台迎宾酒（紫）等贡献100亿以上收入；对应4Q23系列酒收50.4亿，同比增长约48.2%，超市场预期。2023年茅台酒市场投放量为4.2万吨，较去年提升4200吨以上，同比+11.1%，自2018年以来量增首次超过双位数。2023年茅台酒和系列酒吨成本分别上升7.0%/11.7%，吨价分别上升5.7%/25.7%，系列酒吨价上涨远超吨成本毛利率提升较多，而茅台酒吨价上涨不能覆盖吨成本因此毛利率略有下降。2023年度生产茅台酒基酒5.72万吨，同比提升0.7%；系列酒基酒4.29万吨，同比提升22.4%。
    2023直营渠道吨酒价自2018年以来首次出现低单位数下滑，i茅台渠道收入占比稳定。2023年直营渠道收入为672.3亿元，同比+36.2%；对应4Q23直营收入210.3亿元，同比+20.2%。加盟渠道收入为800亿元，同比+7.5%；对应4Q23加盟收入233.3亿元，同比+20.7%。2023年直营/加盟销量分别为1.56/5.76万吨，同比+39.8%/+1.1%，对应直营/加盟吨酒价同比分别-2.6%/+6.3%，直营均价自2018年以来第一次出下降。2023年直营收入占比酒类收入为45.7%，对应4Q23占比为47.4%，较4Q22占比基本持平。2023年公司通过i茅台直营平台实现收入223.7亿元，占比公司直营收入33.3%，占比酒类收入14.9%；对应4Q23i茅台收入75亿元，占比直营收入35.7%，环比3Q23的37.4%有所下降。2023年其他线上平台，包括巽风云平台、MOUTIME、π美社区等新模式新业态，收入为18.3亿元，主要产品为24节气酒等产品。线上平台销售以中高端产品，i茅台/其他线上平台毛利率分别为96.09%/95.95%。
    投资建议与盈利预测。2024年公司经营目标为营业总收入同比增长15%左右，战略升级，强调终端为王，数字化规划清晰。同时加快国际化终端建设，持续加大茅台非标酒和文化酒的产品创新。公司于2023年底对非直营渠道茅台酒和部分非标酒进行提价，2024年业绩达标确定性高。我们预期贵州茅台2024-2026年营业收入分别为1739.8/2000/2281.4亿元，同比增长15.6%/15.0%/14.1%，较之前预期分别上调0.1%和1.3%。2024-2026年归母净利润分别为874.6/1007.3/1152.2亿元，同比17.0%/15.2%/14.4%，较之前预期分别上调1.9%和2.0%，贵州茅台当前股价对应2024-2026年PE分别为24.6X/21.4X/18.7X。我们维持公司“优于大市”评级，给予24年28XPE估值，维持目标价2050元，较现价有14%的上行空间。
    风险提示。消费力低于预期，经济恢复低于预期。

首次覆盖：高速率光模块头部厂商，受益于AI硬件产业趋势

中际旭创(300308)
    AI加速光模块升级迭代，高速率光模块TAM迅猛增长：光模块是真正受益全球AI建设浪潮的、处于NVIDIA、Google产业链上、随AI硬件建设有持续迭代成长逻辑的板块。我们预计GB200NVL36将在2025年成为主流产品，并乐观估计2025年将有58,000个机架的出货量，带动至2025年B/X系列出货450万颗，将加速带动1.6T光模块的部署。我们预期2025年全球1.6T出货在700万只，光模块整体市场规模预计会在1.6T的带动下持续增长。
    绑定头部客户，优先受益产业升级：Google/NVIDIA高速率光模块需求引领市场，旭创高速率光模块进度第一，持续受益产品迭代升级。旭创是全市场最早发布400G/800G光模块的厂家，我们预期将于今年年底最早出货1.6T。下游客户对于光升级需求的加速利好光模块头部厂商，我们预期旭创将在1.6T时代持续保持领先。
    研发能力突出，布局新技术路径：旭创在新技术路径硅光、LPO等布局领先。旭创具备硅光芯片的设计能力，硅光BOM成本上相比传统方案有优势，我们预期硅光方案会在800G、1.6T时代渗透率提升。旭创硅光产品进度领先，2024年OFC演示了800G/1.6T硅光模块。我们预期随着硅光技术路线逐渐成熟，更低成本的硅光方案渗透的过程中旭创持续受益。2024年OFC旭创发布1.6T-LPO-DR8OSFP，完善低功耗产品矩阵。
    估值与建议：受益于AI数据中心建设需求，光模块800G和1.6T加速迭代，业绩兑现能力强劲。我们预计公司2024/2025年归母净利润为55/81亿元，EPS为6.9/10.1元，+163%/47%YoY，基于2024/2025年30/21倍PE，首次覆盖给予目标价210元，“优于大市”评级。
    风险：1）产品升级迭代不及预期；2）竞争加剧；3）需求不及预期。

公司年报点评：2023年归母净利润同比减少42.50%，氟化工业务快速增长

新宙邦(300037)
    投资要点：
    2023年归母净利润同比减少42.50%。公司2023年实现营业收入74.84亿元，同比下降22.53%；实现归母净利润10.11亿元，同比下降42.50%；实现扣非净利润9.56亿元，同比下降44.20%。公司利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），2023年度拟派发现金红利总额为人民币4.51亿元（含税）。
    氟化工业务快速增长。2023年，公司有机氟化学品实现毛利润9.97亿元，同比增长30%。扩产项目高端氟精细化学品项目（二期）投产顺利，全国首条千吨级新一代环保型电力绝缘气体-全氟异丁腈产业化产线在三明海斯福试生产顺利，确保产品保持市场成本领先以及技术领先地位。
    电池化学品业务承压。2023年，电池化学品实现毛利润8.14亿元，同比下降58%。2023年，受行业竞争加剧及材料价格波动等因素影响，虽然销量同比有所上升，但产品销售价格同比大幅下降，销售额同比下降幅度较大，盈利能力有所下降。公司加大国际市场开发力度并加快海外产能波兰新宙邦等重点项目建设步伐，内部强化提效降本相关举措，全面管控生产制造、供应链、运营各个环节的成本。
    电容化学品通过研发创新开辟新的增长点。2023年，电容化学品实现毛利润2.49亿元，同比下降4%。2023年，受终端消费需求不及预期影响，公司传统电容器化学品销售同比下降。公司电容器化学品业务通过研发创新开发新产品开辟新的增长点，抓住电容器在光伏以及新能源等新兴市场的发展机遇。
    半导体化学品稳定批量供应主流客户。2023年，半导体化学品实现毛利润0.84亿元，同比下降28%。公司凭借深耕精细电子化学品的经验积累和技术优势，依靠先进的工艺技术、高品质的产品和完善的质量管理体系赢得了客户信任，公司相关产品稳定批量供应行业主流客户。2023年，公司天津项目如期投产，为华北市场的开拓打下较好的基础。随着人工智能以及数据中心的全面推广，公司含氟冷却液销售规模逐渐扩大。
    盈利预测。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.07、19.65、24.56亿元（原2024-25预测为14.07、19.65亿元）。参考同行业公司，我们给予公司2024年33倍PE（原为35.5x），目标价61.71元，维持“优于大市”评级。
    风险提示。市场竞争加剧；原材料价格波动；产品技术迭代。

23年恢复增长，24年减亏是核心任务

山石网科(688030)
    23 年收入恢复增长但未达预期，人均产出显著改善。 2023 年度，公司实现营业收入约 9.01 亿元人民币， 同比增长 11.02%。其中，边界安全产品及服务实现收入约 6.62 亿元人民币，同比增长9.46%；云安全产品及服务实现收入约 6229 万元，同比增长26.22%；其他安全类产品及服务实现收入约 1.66 亿元人民币，同比增长 23.43%。 2023 年，实现归母净利润-2.398 亿元人民币，与上年同期相比亏损扩大 31.42%； 2023 年，公司实现收入恢复性增长，神州数码入股后的内部调整和重组完成后，日常运营已进入正常状态，销售人均产出较去年同期提升 55.96%，销售回款同比增 长近 40%， 经 营 活动产 生 的现 金流 量净 流 出同 比 减少 约82.47%，实现大幅改善。而亏损扩大的原因主要是重组带来的额外费用增长，三费的持续投入以及行业景气度下降和竞争压力导致的毛利率下降。
    23 年是恢复年， 24 年是减亏年。 2023 年，公司除完成内部重组外，对外宣布了“四大硬仗”，分别是“商机管理”、“芯片战略”、“信创战役”和“生态升级”。从效果来看，收入恢复增长代表商机管理初见成效； ASIC 芯片已于 2024 年 3 月进入第一次流片环节，公司预计 2024 年下半年第一次流片结束并进入芯片的内测环节；信创方面，新增发布了 16 条信创产品线共计 33 款新产品，信创产品收入约 9323.11 万元，同比增速约 88.19%；渠道生态方面， 2023 年渠道全年报备的有效商机近万条，全年渠道参与贡献的销售合同金额约 9000 万元，较以往有显著增长。 2024 年，在巩固“四大硬仗”的同时，公司提出“百客计划”，计划培养一百家高潜客户优先开拓， 并以数据安全治理为切入点，加强安服领域的拓展。
    总体来看， 2023 年是公司的整合恢复年， 2024 年公司将以减亏并恢复盈利为核心任务。目前，由于宏观经济的不确定因素，以及一季度以及上半年的业务往往占比少，所以公司的经营既定目标还需要等下半年才可显现， 现阶段，我们对公司全年的收入表现和减亏水平持谨慎乐观的态度。
    投资建议。 我们预计， 2024-2026 年，公司实现收入分别为 10.48（ -17.54%） / 12.79（ -20.85%） /16.16 亿元人民币，实现净利润分别为-1.25 亿（预计减亏约 50%左右）， 1095 万和 1.06 亿元人民币。由于 2023 年公司营收未达预期， 2024 年考虑到宏观经济的不确定性和季节性因素（下半年业绩往往高于上半年）以及网安行业景气度等因素，出于谨慎原则，我们继续调低了公司未来三年的收入预期。
    参考公司在网安硬件架构和安全芯片领域的实力和市场拓展能力改善以及可比公司估值（国内网安公司 24 年平均 PS 为 3.4）等因素，我们给予公司 2024 年 3.5 倍 PS（原为5倍），则目标市值为36.70 亿人民币，目标价格为20.36 元人民币/股（ -26.0%） ，维持“优于大市”评级。
    风险提示。 公司市场开拓不及预期影响收入的增速恢复；公司安全芯片推出进度不及预期；减亏进度未达预期；出现突发的网络安全事故影响公司品牌等因素

公司年报点评：煤机业务稳健增长，23年归母净利同增逾20%

天地科技(600582)
    投资要点：
    23年归母净利同增逾20%。23年公司实现营收/归母净利299/23.6亿元，同比+9.2%/+20.8%，扣非净利21.8亿元，同比+22%，非经主要为政府补助2.3亿元。Q4单季，公司归母净利3.9亿元，同比/环比+9.8%/-33.9%。公司每股现金分红0.28元（含税），占23年归母净利的49.1%（同比+6.7pct），创历史新高，对应当前股息率4.1%。
    煤机业务稳健增长，毛利率小幅提升。23年公司矿山自动化机械化装备收入141.3亿元，同比+19.9%，成本95.5亿元，同比+18.2%，毛利率上升1pct至32.4%；煤炭洗选装备收入18.8亿元，同比+16.8%；成本15亿元，同比+23.1%，毛利率下降4.1pct至20.5%；矿井生产技术服务与经营收入20.7亿元，同比-20.2%，成本15.9亿元，同比-22.9%，毛利率上升2.7pct至23.1%。主要子公司盈利稳健提升，23年天玛智控/上海煤科/西安院/山西煤机/天地奔牛/重庆院净利润分别为4.2/4/3.3/3.2/3.1/2.5亿元，同比+7.1%/+20.3%/+19.8%/+98.8%/+7.1%/+47.5%，合计20.4亿元，占公司净利润的64%。
    煤炭业务成本降幅高于售价，毛利率逆势上升。23年公司商品煤销量273万吨，同比基本持平，销售均价989元/吨，同比-10.2%，单位成本468元/吨，同比-12.5%，成本降幅高于售价带动毛利率提升1.2pct至52.7%。23年煤炭子公司能源发展净利润6.6亿元，同比+47.4%。煤炭业务净利润占公司的21%，同比+3pct。公司吨煤成本连续两年显著下降，充分反映煤矿智能化改造有助于降本增效，有望促进煤矿智能化改造渗透率的进一步提升。
    盈利质量高，净现金占市值62%。23年公司经营性现金流量金额为57.7亿元，远高于净利润水平，反映盈利质量高，公司目前货币资金170亿，有息负债14亿，净现金156亿，占市值比例51.8%（截至24年4月3日）。
    盈利预测与估值。煤机行业有望迎来景气上行周期，公司作为行业龙头，有望显著受益。我们预计公司2024-26年归母净利分别为27.9/32/36.5亿元（2024-25年原预测为27.8/32.7亿元），对应EPS为0.67/0.77/0.88元（2024-25年原预测为0.67/0.79元），参考可比公司，给予2024年14倍PE，对应目标价9.44元（原值为8.47元，2023年15倍PE，+11%），维持“优于大市”评级。风险提示。下游需求大幅减少，原材料钢材成本大幅上涨。

公司年报点评：23年归母净利润0.42亿元，同比增长377.19%，拓展电子和新能源汽车赛道

华光新材(688379)
    投资要点：
    华光新材发布2023年公司年报。2023年公司实现营业收入14.15亿元，同比增长15.96%，归母扣非净利润0.35亿元，同比增长3192.92%。
    2023年归母净利润增长主要系2023年公司在巩固制冷暖通、电力电气等领域的基础上积极拓展电子、新能源汽车等新赛道，实现营业收入增长，同时原材料白银价格企稳，公司的盈利水平得到修复。1）分产品营业收入来看，2023年公司银钎料、铜基钎料、银浆等材料累计收入分别增长18.89%、5.45%、100.23%至6.90、6.17、1.03亿元。2）分产品毛利率来看，2023年公司银钎料、铜基钎料、银浆等材料毛利率分别变动5.24、0.87、-3.79个百分点至16.65%、9.37%、5.12%。3）三项费用率同比上升0.62个百分点至10.09%。其中销售、管理、财务、研发费用率同比上升0.17、0.07、0.29、0.09个百分点至1.34%、2.98%、2.02%、3.75%。
    公司积极推进新投项目建设，进行技术改进，研发新产品。1）“新型连接材料与工艺研发中心建设项目”已于2023年12月达预定可使用状态。2）“年产550吨绿色环保锡基钎料技改项目”、“年产100吨新型钎焊材料技改项目”已于2023年2月达预定可使用状态。3）“年产4000吨新型绿色钎焊材料智能制造建设项目”将于2024年12月达预定可使用状态。
    公司具有技术创新优势、多品规产品优势、优质稳定的客户资源及较强的市场开拓能力优势、技术服务优势、管理优势。1）公司已具备较强的产品配方研发能力和工艺创新能力，同时拥有完善和先进的加工设备，形成了领先于行业的集配方研发、生产过程控制、质量检测于一体的技术体系。2）公司在巩固中温钎料优势地位的同时，积极拓展电子浆料、软钎料和高温钎料等领域新技术新产品，目标实现钎焊材料大类产品全覆盖。3）公司持续实施股份回购计划，积极维护公司价值及股东权益，并将回购的股份用于未来员工的股权激励，多维度激发企业内生动力，为公司实现持续的业绩增长奠定基础。
    盈利预测与投资评级。由于毛利率下滑，我们预计2024-2026年公司的EPS分别为0.71、1.02、1.18元（2024-25年原预测为0.96和1.38元），参考同行业可比公司的估值，我们认为合理的估值为2024年35倍PE，对应目标价24.85元（原目标价22.75元，2023年35倍PE，+9%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：在建产能投放不及预期;宏观经济下行;原材料市场价格下跌。

公司年报点评：24年计划新开店1200家，精益增长助发展

锦江酒店(600754)
    投资要点：
    事件：
    公司发布2023年年度报告。2023全年实现营业收入146.49亿元，同比增长29.53%；归母净利润10.02亿元，同比增长691.14%；扣非归母7.74亿元扭亏。其中，4Q23实现营业36.87亿元，归母净利润2673万元，扣非归母-2811万元。
    点评：
    新增门店1407家超经营计划，RevPAR稳健修复。23年新增/退出/净增酒店数1407/518/888家，新增酒店超年初1200家经营计划。全年RevPAR较19年恢复度106.28%，其中Q1-4恢复度102.61%/109.30%/112.58%/100.15%。
    海外亏损拖累总体，测算24年财务费用可缩减约2亿。23年境外收入43亿元，同增24%，海外分部亏损4.1亿元增亏2.3亿元。其中财务费用/管理费用分别增2.47/1.37亿元至4.88/11.17亿元为主要拖累项，主因欧元区同业拆放利率提升，23年末海外债务余额约合人民币109.8亿元。预计24年对海路3亿欧元增资完成后剩余债务约合87亿人民币，假设24全年平均债务成本3.0%，则境外分部财务费用可减至2.6亿元，较23年缩减2.3亿元。
    WeHotel增量贡献亮眼。23年齐程网络科技实现收入2.95亿元同增36%，归属母公司净利润9300万元同增200%。其中Q1-4收入6727/8620/9900/4213万元，净利润1602/3276/3122/1300万元。
    新增境内全服务酒店分部，23年增厚利润约1300万元。2023年11月，收购母公司旗下高端酒店品牌管理公司锦江国际酒店管理100%股权，新增“中国境内全服务酒店营运及管理”业务分部。23年实现收入1.6亿元，同比增长0.16%；归属母公司所有者净利润1294万元扭亏。23年全服务酒店RevPAR/ADR/OCC分别283.35元/529.74元/53.52%，年末在营全服务酒店60间。
    24年计划新开门店1200家，境内收入同比增长6-10%。预计24年营业收入154-160亿元，同比增长5%-9%；其中来自于中国大陆境内营业收入同比增长6-10%；境外收入同比增长1-5%。全年计划新增开业酒店1200家，新增签约酒店2500家。
    盈利预测：预计2024-2026年年营业收入154.20/162.06/174.82亿元（原2024-25为149.81、155.82亿元），归母净利润16.73/17.83/20.21亿元（原2024-25为18.27、20.74亿元），给予2024年25x PE，对应合理市值417亿元，目标价39.08元（-8%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：竞争加剧，需求恢复不及预期，门店扩张与结构不及预期，产品升

2023年报点评：四化战略路径清晰，龙头市占逆势提升

古越龙山(600059)
    事件。公司发布2023年年报，全年实现营收17.8亿元，同比+10.1%；归母净利润4.0亿元，同比+96.5%；扣非归母净利润1.9亿元，同比+5.2%。23Q4实现营收6.2亿元，同比+25.1%；归母净利润/扣非归母净利润分别为2.6/0.6亿元，同比+268.8%/+0.4%，归母净利润高增主要系处置沈永和酒厂一期拆迁区域的长期资产产生的收益。拟每10股派息1.4元（含税），分红率约为32.2%。高端引领，产品结构升级和全国化市场拓展成效明显。2023年公司酒类营收/销量/ASP同比+10.5%/+11.7%/-1.1%。分档次来看，中档高酒/普通酒营收同比+12.4%/+5.9%至12.4/4.8亿元，占比分别+1.2/-1.2pct，单Q4中档高酒/普通酒营收同比+31.2%/+11.8%。全年中高档酒销量/ASP分别+7.2%/+4.9%，国酿1959、青花醉系列引领高端化优势，夯实市场地位。分区域来看，上海/浙江/江苏/其他地区/国际销售营收同比+7.5%/+9.4%/+6.9%/+14.7%/+2.0%，占比-0.6/-0.3/-0.3/+1.4/-0.2pct，经销商数量净增加-8/+2/-7/+17/+4家至147/638/186/910/35家，北拓西进持续深化。
    加大营销投入，毛利率提升，扣非净利率小幅波动。23年/23Q4公司毛利率同比+2.1/+4.8pct至37.6%/38.4%，全年每千升成本同比-4.7%，受益于产品结构升级和规模效应，毛利率稳步提升。23年/23Q4公司销售费用率同比+2.7/+5.3pct至13.8%/16.1%，全年职工薪酬/广宣费/电子商务平台费用率同比+0.4/+0.7/+1.1pct。公司积极推进“越酒行天下”推广活动，作为杭州亚运会国宴用酒，品牌影响力持续深化。管理费用率基本稳定，23年/23Q4同比+0.2/+0.6pct至6.4%/5.6%。综合来看，23年/23Q4公司扣非归母净利润率分别同比-0.5/-2.5pct至10.7%/10.1%。
    龙头市占逆势提升，期待盈利能力改善。受外部环境影响，23年规模以上黄酒企业完成销售85亿元（22年102亿元）。作为业内高端化引领者，公司积极强化消费者培育，带动行业走出底部，市占率稳步提升。23年12月起公司对部分五年陈及以下产品提价2%-5%，价盘有望向上传导。同时，黄酒产业园（一期）主体建成，投产后生产效率有望提高，预计24年资产折旧有所增加。沈永和酒厂两期拆迁补偿款共7.3亿元，本期已收到预支付的3.5亿元，预计24年长期资产处置收益仍将对归母净利润产生影响。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司24-26年营收19.5/21.1/22.7亿元（前值为20.6/22.8/NA亿元），归母净利润为4.6/2.7/3.1亿元（前值为2.7/3.2/NA亿元）。24年BVPS预测值为6.7元，参考可比公司PB平均值3.6x，考虑到公司正处于业绩恢复期，且黄酒的品类价值目前仍被严重低估，给予古越龙山24年1.8x PB（前值2023年2.0x），目标价下调3%至12元，维持“优于大市”评级。风险提示：原材料价格上涨，市场竞争加剧，食品安全问题
    闻宏伟Hongwei Wen
    hongwei.wen@htisec.com

23年扣非归母净利润同比下降42.28%，新项目投产带来长期成长空间

华鲁恒升(600426)
    公司发布2023年年报。2023年公司实现总营收272.60亿元，同比变化-9.87%；实现扣非归母净利润37.03亿元，同比变化-42.28%。
    公司2023年收入下降主要原因系产品价格下跌所致。1）分产品看，新能源相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品累计收入分别同比变化5.61%、-55.38%、2.86%、-2.59%至154.76、26.75、56.76、20.52亿元，销售均价（不含税）分别变化-12.13%、-58.99%、-10.47%、-21.55%至7102、5128、1741、2868元/吨。2）2023年公司销售毛利率和销售净利率分别为20.85%/13.29%，同比变动-8.09pct/-7.50pct，系产品价格下降、成本维持不变导致。3）三项费用率同比上升0.47pct至1.70%。其中销售、管理、财务费用率同比增加0.05、0.36、0.06pct至0.22%、1.23%、0.25%，销售费用变动系工资及出口相关费用增加所致，管理费用变动系本期咨询服务中介费用及工资增加所致，财务费用变动系子公司借款利息支出增加所致；2023年公司研发费用占收入比例为2.12%，同比上升0.1pct。
    公司积极推进重大项目建设，多个重大项目推进提高产能，规模优势明显。2023年荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录，尿素、醋酸、DMF、混甲胺新增年产能分别为100、100、15、15万吨；德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，碳酸二甲酯、碳酸甲乙酯、碳酸二乙酯新增年产能分别为60、30、5万吨；尼龙66高端新材料一期项目如期推进，工程进度26%，年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目工程进度23%，蜜胺树脂单体材料项目和密胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目工程进度分别为49%、37%。
    公司加强工艺技术管理，在完成产品增量增收的同时不断降低能源和材料单耗。2023年公司精准投资做好“增量文章”，通过新项目投产及技改扩能，实现产品总销量增长，抵销了部分减利因素；强练内功做好“降本文章”，节能降耗、节支降费，公司低成本优势得到进一步巩固。
    盈利预测与投资评级。由于公司主要产品价格下跌，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.17（-20%）、2.47（-22%）、2.63元（新增），按照2024年EPS以及17倍PE（原为2023年15x），对应目标价36.89元（+1.21%），对应2024年PB2.44，维持“优于大市”评级。
    风险提示：原料和产品价格大幅波动，项目建设投产进度不及预期，煤化工下游需求不及预期，安全生产与环保合规风险。

公司深度报告：百年珠宝龙头，好机制&强品牌加成渠道张力

老凤祥(600612)
    投资要点：
    品牌历史最悠久、引领国潮审美。①品牌历史悠久。老凤祥品牌源于1848年，受益于良好的品牌运营意识（发展初期便投入上亿元广告投放&坚持由经销网点向专卖店转型）、领先的“国潮、国风、国韵”审美（拥有受国家津贴的高级工艺美术大师&坚持传承民族文化工艺），品牌连续入围“全球高档和奢侈品牌价值50强”。②聚焦创新，持续开发新品，全面提升产业链发展能级。2022年东莞生产基地通过重组研发中心、拓宽CNC车间等方式，不断提升创新和产品升级能力；建成并投产老凤祥海南加工基地，其与东莞生产基地在技术、工艺、款式、市场信息等方面互动互补，③近年来不断加强营销：零售端布局“藏宝金”“凤祥喜事”等主题店，同时做深做实会员商城，试点新媒体全网营销。
    公司存在“逆势稳健增长”&“顺势高业绩弹性”两大特征。①公司依托加盟扩张淡化波动，强品牌力是逆势抢份额保障；②行业景气度提升时，加盟商受益于终端需求走强&存货上涨双重利好（主因批发模式），且公司采取灵活的对冲策略，业绩弹性相对更高。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）持续稳定扩张，以及高资产周转率驱动的较高ROE。壁垒源于有效激励机制、以品牌建设为核心的渠道管理能力。
    机制：多轮股改形成有效激励、持续推进职业经理人制度。公司年度经营目标完成度高且人均创收2017-22年CAGR12.5%优于同行，反映良好激励机制。其得益于（1）不断盘活有限股权及持股平台：①2017年前：1996年上海市经委批复成立“老凤祥有限”职工持股会，多轮转让重组后形成有效持股平台：职工持股会持股15.99%，自然人（经营者）群体持股6%。2014-17年老凤祥有限净利润由11.51提升至13.47亿元。②2018-22年：混改后工美基金平台持有老凤祥有限21.99%股权，其中38名公司经营骨干/机构投资者各持有3.47%/18.52%份额。③2023年：海南金猊晓（总经销商关联人士/企业）拟受让5.58%工美平台持有的老凤祥有限股权。我们认为，总经销可通过有限持股平台共享公司发展收益，强化对其激励。（2）推进职业经理人制度：公司自2018年“双百”行动以来，积极探索子公司试行职业经理人制度。2023年末基本实现子公司职业经理人制度全覆盖目标。2023年公司根据“双百”和“十四五”规划，拟进一步深化改革，在公司范围内全面推广实施职业经理人制度。
    渠道：管理运作精细化。公司早期采用总经销批发的模式快速覆盖三四线城市，实现“经销网点”向“品牌专卖店”的转型；2010年起在河南、山东、重庆采取合资子公司模式。2023年海南金猊晓拟受让5.58%老凤祥有限股权，我们认为，子公司&总经销持股模式为公司后续加强终端管理（未来三年内建立统一信息数据管理平台）、优化结构（推进“藏宝金”等新店型）奠定基础。
    盈利预测与估值：预计2023-25年收入各714、839和980亿元（此前738、860和1001亿元）；归母净利各22.14、25.72和28.89亿元（此前21.96、25.56和29.28亿元）。参照可比公司及考虑龙头溢价，给予24年20倍PE，对应市值514亿元，对应目标价98.32元，对应0.61倍PS（原83.97元，23年20倍PE），维持“优于大市”。风险提示：金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期

扩产能稳增长，引领高端永磁材料高质量发展

金力永磁JLMagRare-Earth(300748)
    2023年业绩：公司2023年实现营业收入66.88亿元，同比下降6.66%，实现归母净利润5.64亿元，同比下降19.78%，实现归母扣非净利润4.93亿元，同比下降27.68%。公司高性能稀土永磁材料总产量15154吨，较上年同期增长18.52%，其中使用晶界渗透技术生产13,226吨高性能稀土永磁材料产品，较上年同期增长32.72%，占同期公司产品总产量的87.28%，较上年同期提高了9.34个百分点；总销量15122吨，较上年同期增长25.60%。
    产能预计两年后接近翻倍，业绩增长空间可期。公司的毛坯产能已具备年产2.3万吨的生产能力，2023年全年产能利用率达90%以上。包头二期12000吨/年产能项目、宁波3000吨/年高端磁材及1亿台套组件产能项目、赣州高效节能电机用磁材基地项目正在按计划建设，上述项目预计2024年逐步投入使用。公司规划到2025年建成40000吨高性能稀土永磁材料产能及先进的磁组件生产线。
    新能源汽车拉动下游需求，中长期机器人市场有望爆发。新能源汽车领域是高性能稀土永磁材料下游需求增速最快的领域，主要得益于国内外新能源汽车总销量、市占率快速上升。在节能变频空调领域、风力发电领域，公司均是行业头部公司的先进材料供应商，业务将维持稳定增长。在机器人领域，未来配合人工智能的工业机器人将被大规模应用于工业生产，行业前景非常广阔。公司为机器人制造商提供高附加值磁组件，利润率高、盈利能力强。为满足客户在人形机器人、新能源汽车等领域磁组件的订单需求，公司将原“墨西哥废旧磁钢综合利用项目”变更为“墨西哥新建年产100万台/套磁组件生产线项目”，项目总投资额约1亿美元。未来墨西哥项目建成投产以及人形机器人大批量生产，将为公司业绩带来显著增量。
    维持盈利预测、目标价与投资评级。随着稀土价格趋于稳定，公司业绩有望持续改善。我们预测2024-2026年归母净利将分别达到8.67亿元、11.30亿元和13.18亿元，对应EPS分别为0.64、0.84、0.98元。结合可比公司估值及机构一致预测，我们给予公司2024年35倍PE，对应目标价为22.4元，维持“优于大市”评级。
    风险提示。磁材下游需求剧烈波动；原材料价格波动风险。

公司年报点评：2023年营收净利高增，双引擎持续发力

美的集团(000333)
    投资要点：
    美的集团发布2023年年度报告。公司2023年营业总收入3737亿元，同比增长8.10%，实现归母净利润337亿元，同比增长14.10%。扣非归母净利润329亿元，同比增长15.26%。其中23Q4单季度收入及利润端均实现高速增长，实现营业总收入813.3亿元，同比+10%；实现归母净利润60.02亿元，同比增长18.08%。实现经营性现金流579亿元，同比增长67.07%。公司拟派发分红每股3元，分红率达到62%，对应3月29日股价，股息率为4.67%。
    TOC事业部增长稳健，TOB事业部均实现双位数增长。暖通空调全年实现收入1611亿元，同比+6.95%；消费电器收入同样增长稳健，实现收入1347亿元，同比+7.51%。工业技术事业群、楼宇科技事业部、机器人与自动化事业部收入增长迅速，全年收入分别为279亿元（同比+29.17%），259亿元（同比+13.60%），311亿元（同比+12.27%），TOB总收入占比提升至26%以上，成为美的业务持续增长的重要引擎。
    2023年毛利率持续提升，净利率同比改善。全年毛利率同比+2.25pct至26.49%。其中国内/海外毛利率分别+1.32/+3.57pct至26.03%/27.16%。销售/管理/研发费用率分别同比+1.03/+0.26/+0.25pct至9.33%/3.61%/3.90%，全年净利率同比+0.47pct至9.02%。
    家电龙头地位稳固，高端品牌战略深入推进。2023年，美的在中国区域全面推进落实“数一”战略，在家用空调等多个家电品类中，美的系产品在国内线上与线下市场份额继续位列行业第一。2023年，美的持续推动“COLMO+东芝”双高端品牌战略，2023年双高端品牌整体零售额同比增长超过20%。COLMO产品在高端市场占比提升显著，其中饮水产品占比超过57%，净水产品占比超过18%，空调柜机占比为16%。
    全面深化全球化布局，OBM业务占比持续提升。美的通过战略收购和合资合作不断深化和拓展全球业务布局。海外OBM业务增长迅速，2023年OBM业务收入已达到海外智能家居业务收入40%以上，OBM产品在众多海外市场已展现出较强的竞争力。
    投资建议。公司经营稳健，24年业绩保持双位数增长确定性较强，分红率及股息率较高，具备较高的配置价值。我们预计2024年实现归母净利润371亿元（此前为364亿元），给予2024年16xPE估值，对应目标价85.12元（原为69.6元，2022年16xPE，+22%），维持“优于大市”评级。风险提示。原材料价格波动，B端增速波动。

粘胶长丝提价，公司作为行业龙头有望持续受益

新乡化纤(000949)
    公司主要从事化学纤维的生产和销售，主要产品包括生物质纤维素长丝和氨纶纤维。1）生物质纤维素长丝属于再生纤维的一种，是以棉浆粕、木浆粕或其他天然纤维为原料，经碱化、黄化等工序制成纺丝原液，经湿法纺丝而制成。公司白鹭牌生物质纤维素长丝品种丰富、规格齐全，从30D的超细旦到600D的粗旦丝，涵盖30D、40D、75D、100D、112D、118D、120D、150D、300D、500D、600D等粗细不等的20多个规格型号，同时生产有有色纤维和功能纤维，可满足客户的多种需求。效率也得到提高。2）氨纶是一种聚氨酯弹性纤维，具备弹性大的特点，与其它纤维一起制成包覆纱、包芯纱、合捻纱等产品，再在经编、纬编等设备上进行加工织造。公司白鹭牌氨纶纤维品种丰富、规格齐全，可满足客户的多种需求；公司的超细旦超柔软等差异化氨纶品质优良，获得市场的高度认可。3）2023年公司实现营业总收入73.79亿元，同比增长1.43%；利润总额1566.66万元，同比增加63541.31万元；归属于母公司的净亏损4215.36万元，同比减少亏损39252.92万元。
    公司两大主导产品具有明显的规模优势。1）2023年公司氨纶纤维产品营业收入为44.78亿元，占营业总收入的比例为60.69%。公司2003年开始涉足氨纶行业，最初的产能只有3000吨。经过多年发展产能逐渐增大，随着2023年10万吨高品质超细旦氨纶纤维项目三期工程部分生产线投产，氨纶产能达到18万吨。2）2023年公司生物质纤维素长丝产品营业收入为26.11亿元，占营业总收入的比例为35.39%。公司生物质纤维素长丝的生产已经有60余年的历史，公司前身新乡化学纤维厂1964年投产的项目即为生物质纤维素长丝项目，目前产能为9万吨。公司生物质纤维素长丝产能规模、装备水平、产品质量均居行业龙头地位。
    公司新建产能逐步投产，稳步推进在建工程项目。1）2023年内公司年产10万吨高品质超细旦氨纶纤维项目三期部分生产线投产，氨纶产能达到18万吨。2）2023年内年产2万吨生物质纤维素项目二期工程投产，生物质纤维素长丝技改项目增加8,000吨产能，同时根据市场需求和成本情况调整了部分生产线，2023年末生物质纤维素长丝总产能达到9万吨。3）子公司兴鹭水务年产3650万吨工业用水项目一期工程2023年底建成投产，该项目建成后，公司用水成本降低。4）公司年产一万吨生物质纤维素纤维项目，于2022年第一季度动工，建设周期24个月，年产能1万吨，投资预算7.26亿元，截止2023年累计投资5.76亿元。5）年产10万吨高品质超细旦氨纶纤维项目三期，于2022年第二季度动工，建设周期15个月，年产能4万吨，投资预算10.45亿元，截止2023年累计投资8.57亿元。
    粘胶长丝需求与价格增长，我们认为公司有望从中受益。根据化纤信息网，在国风、国潮流行趋势带动下，人造丝需求快速增长，供应紧张，2024年3月29日起宜宾丝丽雅、吉林化纤、新乡白鹭各品种人造丝价格上调1000元/吨，我们认为公司作为行业龙头，有望从中持续受益。
    风险提示：宏观经济环境变化的风险；下游市场需求不及预期的风险；在建产能投产进度不及预期的风险。