2025年三季报业绩点评：存储芯片市场景气度有望持续提升

兆易创新(603986)
    10月28日，公司发布2025Q1-Q3业绩公告，25Q1-Q3营收实现68.32亿元（YoY+20.92%），归母净利10.83亿元（YoY+30.18%），毛利率和净利率分别为38.59%和16.17%。单季度25Q3方面，公司营收实现26.81亿元（YoY+31.40%，QoQ+19.64%），归母净利实现5.08亿元（YoY+61.13%，QoQ+48.97%），毛利率和净利率分别为40.72%和19.27%。
    整体存储市场在三季度景气度有所提升，Nor flash和DDR类芯片价格呈现了一定的价格上涨，带动公司毛利率较二季度上涨3.7%。
    长鑫产能的持续释放，进一步带动公司三季度在Dram业务上的出货。而市场利基型DDR的需求保持旺盛，四季度仍具有一定的价格上升空间，公司盈利增长有望超预期。
    我们预测公司25-26年营收93.89/118.68亿元，归属母公司净利润为14.52/16.12亿元，对应PE分别为113/102倍，维持“增持”评级。
    财务数据和估值
    2024A2025E2026E
    注：市场预期为Wind一致预期，股价为2025年10月28收盘价
    风险提示
    上行风险：下游景气度加速提升；海外大厂加速退出；新产品研发导入顺利下行风险：下游需求不及预期；新产品研发导入不及预期；其他系统性风险

25年三季报业绩点评：25Q3业绩增长稳健，大客户产业链带动成长预期

世运电路(603920)
    10月28日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司营收实现40.78亿元，YoY+10.96%；归母净利实现6.25亿元，YoY+29.46%；毛利率和净利率分别为22.79%和14.85%。单季度25Q3来看，公司营收实现14.99亿元，YoY+17.16%，QoQ+10.13%；归母净利实现2.41亿元，YoY+33.77%，QoQ+17.98%；毛利率和净利率分别为22.92%和15.66%。
    深度绑定T客户带动业绩稳健增长。T客户作为公司的重要客户，随着T客户的业务发展带动公司业绩预期。新能源车方面，2025年T客户车型迭代计划加快，2025Q3全球销量达到49.71万辆，同比/环比增加7.4%/29.4%，叠加汽车智能化提升单车PCB价值量，在销量增长、单车价值量提升和份额提升共同驱动公司在T客户汽车业务的增长。储能方面，随着上海储能工厂在2025年的投产，T客户储能业务保持增长态势，驱动公司储能PCB业务成长。此外，T客户持续推进人形机器人产品，公司配合客户开发，后续预计将随着人形机器人量产推动公司业绩增长。我们预计公司2025年营收实现57.24亿元，同比增加14%。
    产品结构优化改善毛利率，公允价值变动提高公司净利率。公司自25Q1以来，毛利率持续改善，主要系公司导入高附加值产品，调整产品结构，带动公司毛利率持续提升。净利率方面，公司25Q3净利率达到15.66%，环比提升1.04pct，主要系公司公允价值变动净收益达到5700万元。我们预计公司2025年毛利率达到23.5%，净利率约为14.3%。
    我们预测公司25-26年营收为57.24/72.24亿元，归母净利为8.59/11.48亿元，对应PE为37x/27x，维持“买入”评级。
    财务数据和估值
    2024A2025E2026E
    注：市场预期为Wind一致预期，股价为2025年10月28日收盘价
    风险提示
    上行风险：下游景气度加速提升；导入客户进展顺利；公司产能释放加速下行风险：下游需求不及预期；客户导入不及预期；其他系统性风险

2025年第三季度报告点评：受益信创节奏加速，业绩实现快速增长

金山办公(688111)
    事件：
    公司于2025年10月27日收盘后发布《2025年第三季度报告》。
    点评：
    第三季度业绩实现快速增长，盈利能力显著提升
    2025年前三季度，公司实现营业收入41.78亿元，同比增长15.21%；实现归母净利润11.78亿元，同比增长13.32%；实现扣非归母净利润11.49亿元，同比增长15.94%；经营活动产生的现金流量净额为12.77亿元，同比增长18.26%。2025年第三季度，公司实现营业收入15.21亿元，同比增长25.33%；实现归母净利润4.31亿元，同比增长35.42%；实现扣非归母净利润4.21亿元，同比增长39.01%；经营活动产生的现金流量净额为5.38亿元，同比增长19.30%。
    WPS个人业务稳健成长，AI能力持续赋能
    2025年第三季度，WPS个人业务实现收入8.99亿元，同比增长11.18%。公司通过AI新产品落地推广及海内外市场精细化运营，带动WPS AI月活、付费用户数及用户价值稳步提升。截至2025年9月30日，WPS Office全球月度活跃设备数为6.69亿，同比增长8.83%。其中，WPS Office PC版月度活跃设备数3.16亿，同比增长14.05%；WPS Office移动版月度活跃设备数3.53亿，同比增长4.54%。
    WPS365和WPS软件业务均实现高速增长，信创整体节奏加快2025年第三季度，WPS365业务实现收入2.01亿元，同比增长71.61%。公司不断完善协作与AI条线产品，民营企业及地方国企客户覆盖进展卓有成效，产品力和行业影响力持续提升，延续了该业务的高速增长趋势。WPS软件业务实现收入3.91亿元，同比增长50.52%。第三季度党政信创招标及确收进度加速，带动该业务实现强劲增长。同时，公司政务AI产品持续迭代，目前已在中央及地方党政机关落地推广，为信创客户数智化转型保驾护航。
    盈利预测与投资建议
    公司是国内领先的办公软件和服务提供商，在政策与技术变革的双轮驱动下，未来持续成长空间广阔。参考前三季度的经营情况，调整公司2025-2027年的营业收入预测至59.73、68.67、77.18亿元，调整归母净利润预测至18.09、21.16、24.20亿元，EPS为3.91、4.57、5.22元/股，对应的PE为86.33、73.81、64.55倍。考虑到行业未来的发展空间和公司的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    付费用户数量增长低于预期的风险；国产化替代进程低于预期的风险；其他公司进入办公软件市场，市场竞争加剧的风险；宏观环境风险。

2025年三季报点评：25Q3美妆品类高增，渠道结构持续优化

上海家化(600315)
    事件：
    公司发布2025年三季报。
    点评：
    25Q3收入增长继续提速，费用控制良好
    2025Q1-Q3公司实现营业收入49.61亿元，同比增长10.83%，实现归属母公司净利润4.05亿元，同比增长149.12%，实现扣非归母净利润2.31亿元，同比增长92.35%。2025Q1-Q3毛利率为62.81%，同比提升3.39pct，净利率为8.17%，同比提升4.54pct。公司在加大营销投放的同时整体费用率维稳，2025Q1-Q3公司销售费用率为45.66%，同比提升0.54pct，管理费用率为8.75%，同比提升0.2pct，财务费用率为0.18%，同比下降0.53pct，研发费用率为2.63%，同比提升0.3pct。单Q3公司实现营业收入14.83亿元，同比增长28.29%，实现归属母公司净利润1.4亿元，同比增长285.35%，实现扣非归母净利润959万元，同比继续实现扭亏为盈。非经损益主要系持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益1.43亿元。
    Q3美妆品类三位数增长，线上渠道增速亮眼占比首次过半
    分业务来看，25Q1-3个护业务实现收入21.96亿元，同比微增3.55%。化妆品业务实现收入11.01亿元，同比增长66.6%。海外业务实现收入10.67亿元，同比下滑1.97%。创新业务实现收入5.95亿元，同比下滑0.58%。25Q3个护/美妆业务分别实现营收6.06亿元/3.54亿元，收入分别同比增长14%/272%。公司围绕产品创新、营销升级与渠道优化协同发力。产品方面，重点培育核心单品的战略新品及潜力单品，已打造六神便携式驱蚊蛋、玉泽干敏霜/油敏霜、佰草集大白泥面膜三大亿元单品。新品佰草集“仙草油”，上市即登顶天猫精华油新品榜首位；美加净蜂胶香氛手霜获抖音护手霜礼盒爆款榜与人气榜双第一，潜力大单品持续孵化。营销方面，Q3玉泽、佰草集、启初三大品牌先后官宣代言人，进一步扩大品牌声量，推动用户破圈。渠道方面，Q3国内业务线上渠道收入同比增长1.7倍，国内业务中，线上收入贡献占比首次过半。
    投资建议与盈利预测
    上海家化为国内老牌日化企业，品牌、产品、渠道及组织持续调整升级。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润4/4.88/5.82亿元，EPS0.6/0.73/0.87元/股，对应PE42/34/29x，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度下滑风险，市场竞争加剧风险，品牌与渠道调整不及预期风险。

水晶光电三季报点评：持续受益大客户创新，AR布局进入收获期

水晶光电(002273)
    报告要点：
    公司前三季度实现总营业收入51.2亿元，同比+8.8%；归母净利润9.8亿元，同比+14.1%；扣非后归母净利润9.3亿元，同比增长11.5%。公司2025前三季度毛利率31.7%，同比+0.17pct；净利率19.3%，同比+0.62pct。25Q3公司实现营收21.03亿元，同比+2.3%，环比+36.7%；归母净利润4.8亿元，同比+11.0%，环比+72.5%。在去年同比高基数及25年战略布局调整的背景下，公司业绩及盈利能力仍能实现稳定增长。
    分产品来看，1）薄膜光学业务已成为驱动公司业绩提升的核心引擎，Q3收入环比大幅提升，主要受益于大客户产品的热销以及在大客户份额的提升。安卓客户方面，公司加大了国内市场的开拓力度，并凭借技术优势充分受益，同时在非手机领域也有望呈现较好的成长预期；2）涂布滤光片产品已在Q3进入稳定量产阶段，后续在大客户份额上有望逐步爬升，未来看好涂布滤光片及其他新品带来的全新增长点；3）微棱镜方面，公司在大客户中维持了主力供应商份额，且处于持续的技术迭代中；4）车载光学产品方面，在HUD价格下探的背景下，三季度收入仍实现良好增长，随LCOS技术路线AR-HUD项目的落地转化，有望在盈利能力上实现更显著的改善。
    在AR/VR领域，公司已形成显示系统、3D模组、核心光学元器件等多方位布局。2025年9月Meta发布了首款带显示功能的智能眼镜Ray-Ban Display，采用单目显示的阵列光波导技术，或成为行业在显示技术路径选择的新风向标。1）当前公司以反射光波导为主要技术路线，并布局衍射光波导等多种技术以押注更多AR/VR领域机会。在反射光波导技术上，公司已成功初步打通量产路径并有望受益于下游大客户新品的热卖，未来有望凭借技术和量产能力的领先，优先受益于下游AI眼镜的产业化落地；2）公司基于手机中光学元件技术同源，布局更多AR/VR领域的光学零组件，在轻量化方面做好充分布局。3）公司已具备3D视觉解决方案能力，有望通过双目视觉和结构光，为客户提供AR眼镜3D视觉方案。
    我们预测公司2025-2026年归母净利实现为12.5/15.3亿元，维持“买入”的投资评级。
    风险提示
    价格竞争加剧，全球经济持续下行，关税政策发生不利变化，新品类开展不及预期

公司25年三季报业绩点评：25Q3业绩增长稳健，产品结构优化盈利能力增强

强达电路(301628)
    10月27日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司营收实现7.06亿元，YoY+20.74%；归母净利实现0.96亿元，YoY+20.91%；毛利率和净利率分别为30.79%和13.64%。单季度25Q3来看，公司营收实现2.51亿元，YoY+27.66%，QoQ-1.49%；归母净利实现0.38亿元，YoY+58.91%，QoQ+16.40%；毛利率和净利率分别为31.56%和14.99%。
    下游景气度提升带动公司业绩成长。新能源汽车销量持续增长，叠加电气化与ADAS功能推动样板/小批量版试产需求。此外，工业自动化替代，及AI服务器扩容、网络宽带及交换设备更新，带动对样板和小批量板的需求，驱动公司Q3业绩稳健增长。我们认为随着工业、通讯和汽车领域的持续复苏，公司积极在Q3进行原材料备货，预计公司2025年的营收到9.64亿元，同比增加21.6%，归母净利预计为1.31亿元，同比增加16.0%。
    产品结构优化持续改善毛利率。公司25Q3毛利率环比提升0.42pct，自25Q1以来，公司毛利率持续提升，主要系公司持续优化产品结构，进一步强化深圳工厂高端样板定位，目前深圳工厂新增设备具有一定磨合期，预计公司后续毛利率有进一步提升空间。随着公司产品结构进一步优化，设备磨合完成，我们预计全年毛利率达到31%。
    为打造持续增长引擎，公司确立“双轮驱动”的发展策略：一方面深耕工业、通信等优势市场；另一方面积极开拓人工智能计算、高速光互连、智能驾驶和人形机器人等前沿领域，旨在将公司在高端样板与小批量制造领域的深厚沉淀，转化为强劲的业绩增长动能。
    我们预测公司25-26年营收为9.64/11.41亿元，归母净利为1.31/1.62亿元，对应PE为53x/43x，维持“持有”评级。
    财务数据和估值
    2024A2025E2026E
    注：市场预期为Wind一致预期，股价为2025年10月27日收盘价
    风险提示
    上行风险：下游景气度加速提升；公司产能加速爬坡
    下行风险：下游需求不及预期；募投项目进度不及预期；其他系统性风险

2025年三季报点评：Q3业绩超预期，持续布局AI教育

南方传媒(601900)
    事件：
    公司发布2025年三季报。
    点评：
    25Q3利润增长超预期，毛利率增长明显
    2025年前三季度，公司实现营业收入62.83亿元，同比-3.01%，实现归母净利润8.51亿元，同比+60.73%；扣非归母净利润8.01亿元，同比+46.46%。25Q3实现营业收入23.11亿元，同比-5.82%，实现归母净利润4.00亿元，同比+73.72%，实现扣非归母净利润3.66亿元，同比+69.05%。费用率角度，25年前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为8.97%/10.72%/0.43%，较上年同期变动-0.73pct/-0.09pct/+0.32pct。25Q3公司销售毛利率为37.50%，同比+3.89pct。
    核心主业优势发展良好，“数智南传”战略不断推进
    公司出版主业改革出彩，25年前三季度，公司一般图书出版业务实现销售码洋20.49亿元，同比增长14.24%。教育出版业务发展良好，2025年春发行中小学教材约1.72亿册，大力开发原创教材，目前共有23个学科国标教材通过教育部审定，科目仅次于人教社，研发“粤教学前AI数字资源平台”，开发多个学前课程资源品牌。在营销渠道端，大力推动渠道“网格化”管理，优化教学培训和营销服务。前三季度，公司报刊业务发行量达53.37万册，已签订的广告订单7411.01万元，已确认的广告及服务收入7198.59万元。公司持续加快数智化转型，深入推进“数智南传”发展战略，将数字教材及应用服务纳入免费教学用书目录，建立数字教材常态化供应机制。截至2025年中，粤教翔云数字教材应用平台已覆盖全省19151所学校，开通激活师生用户达1589.7万人，依托粤教翔云数字教材应用平台推出“AI助教”“AI助学”两大智能应用场景。升级“南方E课堂”产品线，上线面向C端的自研小程序“悦教AI学习助手”。
    投资建议与盈利预测
    公司作为广东省头部出版国企，教材教辅业务经营稳健，积极布局新业态。我们预计2025-2027年公司EPS为1.31/1.38/1.46元，PE为11/10/10x，维持“买入”评级。
    风险提示
    省内K12在校人数下滑风险，新业态推广不及预期的风险

2025年三季度报告点评：模具主业持续发力，加速布局机器人产线

瑞鹄模具(002997)
    事件：
    10月27日，公司发布三季度报告，2025年Q3实现营业收入9.42亿元（yoy+55.72%，qoq+2.93%），归母净利润1.28亿元（yoy+40.90%，qoq-1.19%）。2025年1-9月实现营业收入26.04亿元（yoy+50.90%），归母净利润3.55亿元（yoy+40.53%）。
    投资要点：
    打造年产3000台移动复合机器人产线，打开公司第三增长曲线
    公司于2025年10月24日审议通过控股子公司瑞祥工业出资设立“芜湖瑞鲸智能装备有限公司”，并拟与安川电机（中国）按瑞祥工业未审净资产同比例货币增资，共同实施“智能机器人系统集成与智能制造系统整体解决方案项目”；项目总投资18,325.94万元，建设期24个月，建成后可形成年产3,000台移动复合机器人及周边智能制造系统方案的研产能力。公司切入AGV/AMR与“黑灯工厂”整体方案赛道，意在由汽车模具延伸至系统集成与总包，提升客户粘性与盈利结构；产品预计将在汽车、3C、储能与仓储物流等场景加速落地，并为公司夯实软硬件协同与系统集成能力、逐步完成向行业领先机器人公司的战略性转型。
    拟投资超2.67亿元提升模具制造工艺一体化能力
    公司于2025年10月27日发布公告，拟由全资子公司芜湖瑞鹄新材料科技有限公司出资建设“大型精密覆盖件模具关键材料智能增材制造项目（一期）”，计划总投资2.67亿元、建设期24个月。项目建成后，公司将形成铁基3.6万吨、钢基3,000吨大型精密成形毛坯的模型/本体制造与高端加工能力，配套“自制+外购”的柔性组合，做到材料可控、成本可控、周期可控，并通过工艺一体化提升良率与一致性、缩短设计到交付周期，确保在手订单快速兑现并承接新增需求；长期看，有助于构建“材料—模具—系统方案”的一体化壁垒。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为32.58\45.23\56.90亿元，归母净利润分别为4.59\5.89\7.27亿元，按照当前最新股本测算，对应基本每股收益分别为2.19\2.82\3.47元，按照最新股价测算，对应PE17.42\13.56\10.99倍。我们看好公司中长期的成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业周期波动风险，铝压铸行业市场竞争加剧风险，季度间业绩波动风险，关联交易占比增加风险。

2025年三季报点评：低空布局成效显现，盈利能力显著提升

万丰奥威(002085)
    报告要点：
    营收稳定增长，盈利能力持续提升
    2025Q1-3公司实现营收114.16亿元，同比+0.40%；实现归母净利润7.29亿元，同比+29.38%；扣非归母净利润6.03亿元，同比+20.78%。公司利润增速远超营收主要系毛利率的企稳回升、有效的费用管控以及收购Volocopter核心资产产生的非经常性收益。单季度看，2025Q3，公司实现营业收入39.22亿元，同比-1.93%；归母净利润2.29亿元，同比+38.14%；扣非归母净利润2.16亿元，同比+53.90%，单季度盈利能力显著增强。
    利润率保持稳定，期间费用率维稳
    2025Q1-3公司实现销售毛利率17.44%，与去年同期基本持平。研发费用率、销售费用率、财务费用率分别为3.03%/1.38%/0.99%，分别同比上升0.17/0.16/0.08pct，管理费用率4.62%，同比下降0.27pt，公司期间费用率整体稳定。
    双引擎战略深化推进，低空经济布局取得实质性突破
    公司坚定推进“大交通”领域双引擎战略，2025年1-9月汽车金属部件轻量化业务在激烈市场竞争中保持稳健，实现营收93.85亿元，通过持续优化客户结构、推进生产线数字化管理升级及加强原材料库存管控，不断提升运营效率；同时通航飞机创新制造业务实现营收20.31亿元，同比增长2.20%。2025年3月成功收购Volocopter核心资产成为关键里程碑，公司藉此完成了城市内/城际空中交通解决方案的产品布局，正积极推进eVTOL机型适航认证并加大电动飞机、无人机等新机型研发，通过构建“飞行器制造+智能系统与起降设施生态”相融合的商业模式，在低空经济战略机遇期中确立了先发优势。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营收分别为178.12/193.32/205.62亿元，归母净利润分别为9.98/11.62/12.97亿元，对应EPS为0.47/0.55/0.61元/股，对应PE估值分别为37/32/28倍，维持“增持”的评级。
    风险提示
    宏观经济及行业波动风险、国际贸易壁垒风险、原材料及能源价格波动风险、汇率波动风险、国内通航空域开放程度不及预期风险。

圣邦股份25年三季报业绩点评：三季度下游补库需求放缓

圣邦股份(300661)
    报告要点：
    10月25日，公司发布2025Q1-Q3业绩公告，25Q1-Q3营收实现28.01亿元（YoY+14.55%），归母净利3.43亿元（YoY+20.47%），毛利率和净利率分别为50.42%和11.87%。单季度25Q3方面，公司营收实现9.82亿元（YoY+13.06%，QoQ-4.60%），归母净利实现1.42亿元（YoY+34.02%，QoQ+0.94%），毛利率和净利率分别为50.89%和14.13%。
    今年上半年，下游客户端因为中美关税不确定性和相对较低的库存而进行了补库需求，这个趋势到了三季度或有一定的放缓，带动公司单季度营收增速略有下降。从行业看，下游工业和汽车呈现较好的成长态势，而消费电子的补库需求有一定的降低。
    相较于TI等公司近期稳毛利的价格策略，公司三季度毛利率较二季度略有下降，保持稳定，判断是客户补库需求降低以及国内竞争因素所致。而后期随着工业、汽车类产品占比提升，毛利率有望持续改善。
    公司加速新产品的研发进度，报告期内同比增长24.8%，达到8.1亿。相比去年研发费用18%的同比增长，有加速趋势。
    另外报告期，公司加速了企业合并的进展，整体商誉达到3.01亿，较去年同期增长272.52%。
    我们预测公司25-26年营收39.19/47.85亿元，归属母公司净利润为5.94/7.33亿元，对应PE分别为81/66倍，维持“增持”评级。
    财务数据和估值
    2024A2025E2026E
    注：市场预期为Wind一致预期，股价为2025年10月24日收盘价
    风险提示
    上行风险：工业和消费电子加速回暖；反倾销落地加速国产替代；竞争对手产品涨价公司市占率提升
    下行风险：下游需求不及预期；竞争加剧毛利率下滑；其他系统性风险

2025年三季度报告点评：新能源子品牌齐发力，引望合作加速推进

长安汽车(000625)
    事件：
    10月25日，公司发布三季度报告，2025年Q3实现营业收入422.36亿元（yoy+23.36%，qoq+9.62%），归母净利润7.64亿元（yoy+2.13%，qoq-18.59%）。2025年1-9月实现营业收入1,149.27亿元（yoy+3.58%），归母净利润30.55亿元（yoy-14.66%）。
    投资要点：
    三大新能源子品牌齐发力，带动集团销量向上
    2025年1–9月，长安汽车实现销量2,066,075辆，同比增长8.46%，其中国际市场销量465,305辆；结构上，自主品牌累计1,750,414辆，同比增长10.47%；新能源累计724,249辆，同比大增59.72%。分品牌看，新能源矩阵全面发力：阿维塔前9月累计销量9.0万辆，同比劲增约180%，且已连续7个月单月破万，显著拉动品牌向上与产品高端化；深蓝汽车前9月累计23.2万辆，同比增长61.9%，成为新能源主力增量；长安启源在9月单月销售41,205台，同比+79%、环比+25%，前九个月累计已超20万台。综合来看，阿维塔的高端化示范效应、深蓝的规模化放量与启源的强势爬坡，共同支撑长安新能源份额与结构持续优化。
    公司旗下联营企业阿维塔科技与华为引望的投资合作持续推进
    截至2025年Q3，阿维塔对华为引望的投资进度已基本落地：2024/10/16完成第一期23亿元支付；以2025/2/28为交割日完成第二期57.5亿元，并于3/31办结引望10%股权过户；截至最新披露，第三期34.5亿元亦已支付，合计对价115亿元全部履约。我们判断，交割完成将把华为在智能驾驶、智能座舱、车云一体化及算力/操作系统等领域的竞争优势深度嵌入阿维塔产品体系，并可向长安系各品牌复制，推动研发效率与产品迭代提速、供应链与成本结构优化、软件化收入占比提升，从而强化长安汽车智能化溢价与集团估值锚。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1725.2\1848.35\2000.43亿元，归母净利润分别为56.07\80.68\105.01亿元，按照当前最新股本测算，对应基本每股收益分别为0.57\0.81\1.06元，按照最新股价测算，对应PE22.49\15.63\12.01倍。我们看好公司中长期的成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源汽车增速放缓导致行业竞争加剧风险、海外新能源渗透率不及预期与海外贸易壁垒增多风险、公司智能化业务发展不及预期风险。

2025年三季报点评：Q3业绩回暖，“百校计划”助力发展

行动教育(605098)
    事件：
    公司发布2025年三季报。
    点评：
    季度业绩回暖，第三季度进行现金分红
    2025年前三季度，公司实现营业收入5.66亿元，同比增长0.52%；实现归母净利润2.15亿元，同比增长10.39%；实现扣非归母净利润2.01亿元，同比增长8.04%。单季度看，25Q3公司实现营业收入2.22亿元，同比增长27.93%，归母净利润8340万元，同比增长42.78%，扣非归母净利润8014万元，同比增长62.25%，单季度营业收入增速转正。费用率角度，公司前三季度销售/管理/研发费用率分别为24.55%/11.80%/3.23%，同比分别-0.43/+0.03/+0.58pct。截至25Q3，公司合同负债10.48亿元，较年中略下滑1.04%。公司发布2025年三季度利润分配预案，拟向全体股东每股派发现金红利0.5元（含税），合计拟派发现金红利5962.6万元，占比Q3归母净利润71.49%。
    “百校计划”加速业务发展，AI成为组织增长力引擎
    2025年，公司启动“百校计划”，计划未来3-5年内，在全国重点城市开设100家分校。“系统+AI”成为组织增长力引擎，通过AI助力的选人、育人、流程支持，实现高密度裂变式组织复制，2025年3-7月，共复制出9位分校总经理，带动组建出42人的核心团队，累计业绩527.92万元，团队最快12天出单，单人70天内最高出单161.56万元。公司坚持“大客户战略”，通过精准的组织保障、严格的流程管理和深度定制化服务，已形成可复制的增长模式，知名企业客户如名创优品、蒙牛、蜜雪冰城等，截至25年中，实现85%左右的课程转介绍率与复购率，后续随着“百校计划”与AI战略的推进，公司有望在全球管理教育市场的影响力进一步扩大，成为实效管理教育的标杆企业。
    投资建议与盈利预测
    公司深耕企业管理培训和管理咨询业务，在品牌、师资、营销等方面积累核心竞争优势。公司启动百校计划，AI赋能组织增长，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润为3.02/3.40/3.75亿元，对应EPS为2.53/2.85/3.15元/股，对应PE为16/14/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    招生不及预期的风险、核心讲师流失风险、行业竞争加剧风险等。

2025年三季报点评：驱蚊业务带动收入增长，销售费用投入加大致盈利承压

润本股份(603193)
    事件：
    公司发布2025年三季报。
    点评：
    25Q3收入稳健增长，销售费用投入加大致盈利承压
    25Q1-Q3公司实现营业收入12.38亿元，同比增长19.28%，实现归属母公司净利润2.66亿元，同比增长1.98%，实现扣非归母净利润2.51亿元，同比下降1.79%。盈利能力方面，25Q1-Q3公司毛利率为58.27%，同比下降0.06pct，净利率为21.5%，同比下降3.65pct。费用率方面，2025Q1-Q3公司销售费用率为29.93%，同比提升2.66pct，管理费用率为1.98%，同比下降0.09pct，财务费用率为-0.53%，同比提升2.43pct，研发费用率为2.03%，同比下降0.34pct。单Q3公司实现营业收入3.42亿元，同比增长16.67%，实现归属母公司净利润0.79亿元，同比下降2.89%，毛利率为58.96%，同比提升1.39pct，净利率为22.93%，同比下降4.62pct，主要系销售费用率同比提升5.54pct。
    三季度驱蚊品类受基孔肯雅热影响实现快速增长，婴童护理品类均价提升明显
    分品类来看，25Q1-Q3驱蚊品类实现收入5.08亿元，同比增长20.88%，婴童护理品类实现收入5.51亿元，同比增长24.64%，精油品类实现收入1.3亿元，同比下降12.34%。Q3单季度驱蚊品类受基孔肯雅热影响实现收入1.32亿元，同比增长48.54%，均价同比+12.04%。婴童护理品类实现收入1.46亿元，同比下滑2.76%，均价同比+7.86%，产品结构有所优化。精油品类实现收入0.43亿元，同比下滑7.02%，均价同比-2.42%。公司持续升级推出多款SKU新品，目标受众从婴童逐步拓展至青少年，产品矩阵和人群拓展有望贡献增量。
    投资建议与盈利预测
    公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，驱蚊及个护两大赛道双轮驱动。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润3.14/3.85/4.54亿元，EPS为0.78/0.95/1.12元/股，对应PE为36/30/25x，维持“增持”评级。
    风险提示
    品牌市场竞争加剧的风险，新品牌孵化不达预期的风险。

2025年第三季度报告点评：盈利能力持续改善，创新业务快速增长

海康威视(002415)
    事件：
    公司于2025年10月17日收盘后发布《2025年第三季度报告》。
    点评：
    营业收入实现稳健增长，盈利能力持续改善
    2025年前三季度，公司实现营业总收入657.58亿元，同比增长1.18%；实现归母净利润93.19亿元，同比增长14.94%；实现扣非归母净利润89.71亿元，同比增长10.06%。2025年第三季度，公司实现营业收入239.40亿元，同比增长0.66%；毛利率达到45.67%，同比提升1.65个百分点；实现归母净利润36.62亿元，同比增长20.31%；实现扣非归母净利润34.82亿元，同比增长19.73%。
    经营调整成果显著，经营现金流再创新高
    公司从2024年下半年开始本轮全面调整，调整的效果已逐渐显现。产品线分类管理、区域销售考核利润、中小企业事业群SMBG垂直管理等工作的成效逐步体现在主业毛利率、净利润、应收款和现金流等财务指标上。前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为136.97亿元，同比增长426%，创同期历史新高。创新业务保持快速增长，经营质量持续提升。受益于汽车、锂电、电子电器和物流、交通等下游行业需求的拉动，海康机器人、海康汽车电子、海康睿影等创新业务均实现了较高的收入增速。
    继续推动AI大模型应用落地，做深做精产品线
    公司继续全面拥抱AI大模型，专注做深做精现有的产品线。海康自研的多模态物联感知大模型在海康威视的周界、行为分析、文搜、毫米波/X光安检等众多产品上持续迭代升级。在应用层面，AI大模型技术既在内部运营的智能客服、智能配单等认知应用上得到大规模推广，智能体应用也在工业设备的故障诊断、科学仪器的色谱分析仪、海康睿影的X光工业检等产品上获得广泛应用。在商业化方面，公司一方面以AI开放平台支撑丰富的AI产品，辅以培训赋能和AI工具，让海康的AI产品落地更快一步；另一方面，依托海康的销售网络，让即使边远区县的用户也能迅速上手海康的AI大模型产品。
    盈利预测与投资建议
    公司面向全球用户提供以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务，在技术、产品与解决方案等方面拥有全面优势，未来持续的成长空间较为广阔。预测公司2025-2027年的营业收入为951.39、1013.48、1084.37亿元，归母净利润为133.30、146.02、162.36亿元，EPS为1.45、1.59、1.77元/股，对应的PE为22.73、20.75、18.66倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内经济转型风险；全球经济下行风险；地缘政治环境风险；技术更新换代风险；内部管理风险；客户支付能力下降导致的资金风险；法律合规风险；汇率波动风险；供应链风险；网络安全风险；知识产权风险。

中核科技首次覆盖报告：核电阀门驱动业绩稳增，国产化加速+海外突破

中核科技(000777)
    事件：公司8月28日发布2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入7.04亿元，同比增长9.43%；实现归母净利润0.77亿，同比增长1.68%。
    点评：
    公司核电业务强势引领收入稳健增长
    公司2025年上半年实现营业收入7.04亿元，同比增长9.43%，业绩增长主要受益于核电与核化工阀门业务的强劲驱动。该板块收入达3.11亿元，同比大幅增长26.54%，毛利占比46.57%，主力产品如“华龙一号”稳压器安全阀、CAP1400主蒸汽隔离阀等高端设备交付放量；石油石化阀门收入2.06亿元，同比增长13.92%，毛利占比29.55%，但公用工程等其他阀门收入下滑16.25%，反映传统工业阀门领域竞争加剧。公司积极拓展新应用场景，在POE（聚烯烃弹性体）、抽水蓄能等新兴领域取得突破，同时阀门全生命周期运维服务在核电站及石化行业实现订单增长，精密锻造和检测技术子公司对外服务能力持续提升，全产业链协同效应逐步显现。
    费用管控呈现差异化，成本上升导致毛利率下滑
    期间费用方面，2025年上半年公司期间费用率为17.22%（同比-1.18pct）。销售费用压缩至0.23亿元（同比-28.64%），主因业务招待及服务费缩减；财务费用受益汇兑收益下降至0.01亿元（同比-33.44%），财务费用率为0.19%（同比-0.12pct），管理费因绩效发放节奏变化小幅上升至0.68亿元（同比+4.24%），管理费用率为9.71%（同比-0.49pct）。在研发投入方面，研发投入持续加码至0.28亿元（同比+7.24%），重点攻坚超大口径核电阀门等关键设备，智能化升级与新材料研发夯实技术壁垒。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率为19.56%（同比-4.88pct）；净利率为10.91%（同比-0.83pct）。毛利率下滑主因核电阀门业务成本增幅（48.06%）显著高于收入增速。
    核电阀门国产替代加速，出海与服务延伸开拓增量
    核电阀门国产替代与高端化构成核心主线，政策推动下公司二至四代机组全系供货能力构筑护城河，但中低端工业阀门同质化竞争加剧，行业洗牌加速倒逼企业向智能化、低碳化转型。公司通过海外建厂（中东布局深化）及运维服务延伸，积极开拓增量市场。战略上，公司坚持创新与回报并重，依托四大研发平台攻坚极端工况阀门技术，同时推进智能制造产能升级（如锻钢阀体智能产线）。
    投资建议与盈利预测
    全产业链优势强化长期竞争力，公司以"锻造—加工—装配—服务"一体化能力为依托，核电阀门国产化率提升与高端化工进口替代仍是核心增长逻辑。短期关注新领域订单落地及产能释放节奏，长期技术优势与中核集团资源整合将支撑其在行业高端化进程中持续受益。我们预计2025-2027年，公司归母净利润分别为：2.67、3.07和3.50亿元，对应基本每股收益分别为：0.70、0.80和0.91元/股，PE估值分别为30.31、26.34和23.09倍，给予公司“买入”的投资评级。
    风险提示
    宏观经济风险；行业政策调整风险；核安全风险。

珂玛科技首次覆盖报告：氮化铝陶瓷加热器和静电卡盘：半导体沉积和刻蚀环节核心组件业务值得期待

珂玛科技(301611)
    报告要点
    现阶段我们覆盖并给予“买入”评级，主要看到以下投资逻辑变化：
    1）存储芯片3D化及逻辑芯片制程升级驱动公司产品需求。AI驱动下，国内存储芯片（Dram、3D NAND）和高阶逻辑芯片（28nm以上，GAA）的产能扩充以及技术升级推动PECVD/ALD等薄膜沉积设备需求保持高速增长趋势。腔室数量和制程时长的大幅提升，以及陶瓷材料对金属材料的替代，有望带动氮化铝陶瓷加热器量/价高增长弹性。
    2）公司新产能开出，带动出货预期增长。公司新产能将于2025年下半年持续开出，我们预测到2025年底，公司氮化铝陶瓷加热器产能从24年60支/月逐步提升到25年年底的200支/月水平，以满足核心客户26年的出货需求，产能提升有望带动公司出货预期成长。
    3）国产替代空间广阔，公司处于国内领先地位。氮化铝加热器、静电卡盘等设备相关晶圆接触的核心功能模块设备成本较高，但由于技术门槛相对较高，国产化率相对较低，仅为14%左右，替代空间广阔。公司在该行业深耕多年，在国内市占率和营收规模上处于相对领先地位，有望充分受益国产替代进程。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2026年归母净利为4.28/6.32亿元，对应PE为60/41倍，在中性/上行的情况下，给予公司2026年52x/61x估值，分别对应目标价76/89元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    上行风险：公司产能释放加速；陶瓷功能性组件导入超出预期；国产镀膜和刻蚀设备国产替代加速。

事件点评：TPMS位列北美第一，有望持续高成长

道通科技(688208)
    事件：
    2025年9月24日，道通科技微信公众号发布：北美权威轮胎行业媒体《现代轮胎经销商》(Modern Tire Dealer)近日发布的《2025年TPMS品牌洞察研究报告》显示，公司在在胎压监测传感器(TPMS Sensors)及轮胎压力监测系统诊断工具(TPMS Diagnostic Tools)两大核心赛道均位列北美第一。点评：
    公司TPMS传感器具备卓越的通用适配性，荣获北美第一
    根据《现代轮胎经销商》(Modern Tire Dealer)近日发布的《2025年TPMS品牌洞察研究报告》：在胎压监测传感器(TPMS Sensors)和轮胎压力监测系统诊断工具(TPMS Diagnostic Tools)两个领域，公司均以产品性能、价格竞争力、品牌认可度3项第一的指标领跑行业。公司TPMS传感器具备卓越的通用适配性，可覆盖全球主流汽车品牌及多种车型，以MaxiTPMS ITS600为例，可兼容99%装备胎压系统的亚洲、美洲、欧洲车系，车型覆盖率行业领先，有效降低维修门店的备货难度和库存成本。
    受益政策带来的替换高潮，TPMS产品有望持续高成长
    2025年上半年，公司TPMS产品实现收入5.16亿元，同比增长57%。乘用车方面，美国、欧洲和中国大陆分别于2007年9月、2014年11月和2020年1月要求新车强制安装TPMS，北美市场成熟度高，持续保持较高增速；欧洲和国内已进入爆发期，增长强劲。商用车方面，欧洲自2024年7月起，商用车必须配备TPMS；美国商用车装配TPMS有碳积分奖励；中国分别在2018和2020年出台针对营运客车和重卡的TPMS强制安装法规。根据公司测算，按照海外存量车10年一个替换周期，全球汽车后市场每年新增胎压传感器的需求超过300亿元，TPMS产品有望持续高速增长。
    助力南非开普敦规模最大的公交充电枢纽项目，非洲市场空间广阔根据公司微信公众号：南非开普敦近日启动其规模最大、最具雄心的电动公交充电枢纽项目，这标志着非洲在公共交通电动化领域迈出关键一步。公司凭借领先的充电技术、智能的能源管理方案为该枢纽提供核心充电基础设施支持，助力当地在2025年12月前完成120辆电动公交车的规模化部署，推动电动出行在新兴市场的发展。
    盈利预测与投资建议
    公司专注于汽车数字维修、新能源智能充电领域，提供全球领先的综合诊断检测解决方案、全场景智能充电网络解决方案和一站式光储充能源管理解决方案，同时，积极布局新方向，未来成长空间广阔。参考上半年的经营情况，调整公司2025-2027年的营业收入预测至48.27、57.64、67.38亿元，调整归母净利润预测至7.91、9.61、11.37亿元，EPS为1.18、1.43、1.70元/股，对应的PE为32.73、26.94、22.79倍。考虑到公司所处行业的景气度和公司未来的持续成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术革命性迭代的风险；技术人才流失或不足的风险；核心技术泄密的风险；知识产权纠纷的风险；境外经营风险；原材料供应风险；汇率波动风险；毛利率下降的风险；宏观环境风险；存货规模较高的风险；市场竞争风险。