半导体扩产起势，盛剑乘势而上

盛剑科技(603324)
    投资逻辑
    半导体废气处理市场随下游扩产预计有双位数增速。参考历史数据，假设中国大陆占全球半导体行业资本开支比例为33%、环保投资占比为3%，废气处理系统占环保投资比例为30%。根据WSTS的预测2025年全球半导体销售额将维持同比双位数的增长。
    根据CINNO Research的数据，1H24年中国半导体项目投资金额约5173亿元，同比-37.5%，其中晶圆制造相关的投资金额约为2468亿人民币，占比47.7%，虽然半导体行业的投资金额有所下降，但2024年上半年中国半导体行业内的投资资金主要流向了晶圆制造领域。我们测算2025-2026年全球半导体行业资本开支将维持10%的同比增速，计算可得2024~2026年中国大陆半导体废气处理系统市场空间分别为4.10亿/4.51亿/4.96亿美元。
    聚焦半导体市场，公司新签订单高增。横向对比废气治理上市公司可见下游景气度至关重要。公司主营半导体行业废气治理系统与装备，前端土建环节进场，因此新增订单具有前瞻性。
    23全年公司新签订单总额达27.9亿元，同比+76%；其中在集成电路板块新签订单实现快速增长、新签订单20.5亿元，同比+109%；24年半导体显示弥补了光伏扩产下降缺口。
    拓展半导体附属装备、电子化学品新业务。江苏盛剑研发制造基地建成投产后，公司L/S单体治理设备研制成功并取得订单，业务从中央治理端拓展至源头控制端，设备业务毛利率高出系统约10%。18年起湿电子布局初见成效，承接了京东方B11、京东方B17、合肥奕斯伟和深南电路等项目。
    盈利预测、估值和评级
    半导体需求向上，公司绑定大客户紧抓机遇获取订单，开拓附属装备、电子化学品等新的增长点。我们预计公司24~26年实现归母净利润1.9/2.7/3.1亿元，给予公司25年PE22倍，目标价40.07元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险、新业务拓展不及预期、原材料价格波动风险等。

成为安吉精铸第一大股东，整合航发铸造核心资产

中航重机(600765)
    事件
    11月27日，中航重机发布公告，竞拍取得安顺工投持有安吉精铸3.472%股权，评估值为5721.32万元，成交价为4984.924万元。本次竞拍及受让中航产投持有安吉精铸7.81%股权完成后，公司最终将持有安吉精铸24.77%股权，成为安吉精铸第一大股东。
    点评
    对标海外航空铸造龙头Howmet，航发铸造市场空间广阔：Howmet是国际上最早生产航空发动机结构铸件的公司之一，能够生产叶片、机匣、热端部件等航空发动机结构铸件，2023年营收66亿美元，净利润7.65亿美元。
    安吉精铸是国防科工系统唯一专业化铸造企业，有望受益于新型号航发批产：专业从事航空、航天等国防军工装备复杂异形结构精密铸件的研制、生产、销售及售后服务，2018-2023年营收自4.1亿增至10亿，CAGR为19.7%；净利润自160万增至8307万，CAGR为39%。
    竞拍取得安吉精铸3.472%股权，剑指航空工业基础结构主力军：我们认为，公司竞拍取得安吉精铸部分股权，成为其第一大股东，有利于进一步发挥业务协同效应，进一步增强公司铸造能力，聚焦锻铸主业，推动公司成为“锻铸行业的引领者、主机发展的服务者、航空工业通用基础结构主力军”。
    公司持续推进产业链一体化，逐步完成从锻造龙头到基础结构主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境，向上游增资中航特材打造原材料集中采购平台，参股中航上大、托管聚能钛、安立公司打通返回料循环体系；向中游收购宏山锻造、增资安吉精铸，推进募投项目建设；向下游设立安飞公司、检测公司，受托管理安虹公司，打通从毛坯交付到精密结构件交付的“最后一公里”。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司正逐步从航空锻造龙头蜕变成为航空基础结构主力军，未来有望充分受益于航空工业高景气，开启新一轮高成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为19/16/13倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，宏山锻造扭亏控亏风险。

薇旖美放量确定性高，多剂型+多型别+多适应症蓄力中长期成长

锦波生物(832982)
    投资逻辑
    薇旖美放量确定性高，24年业绩兑现度高。薇旖美持续渠道拓展+强化品宣（投放分众传媒），24年高增确定性强、预计出厂收入8-10亿元。1）薇旖美极纯（4mg）出货强劲、薇旖美至真（10mg）积极打造标杆医院；2）持续深耕已覆盖机构、提升拿货量，新机构拓展仍有空间（1H24末覆盖医美机构3000家，据卫健委我国合规专科医美机构数量为18584家）；3）3+17型联合治疗、主打多层次抗衰概念，丰富运营维度。
    原料进入欧莱雅供应链&代工修丽可医美线贡献增量，出海起航。1）原料：公司公告23年进入欧莱雅集团供应链，巴黎欧莱雅小蜜罐首添重组胶原蛋白并作为营销和宣传重点，24年应用到修丽可品牌护肤品；2）代工：修丽可铂研胶原针（系公司此前获批的注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液）正式发布，主攻更高端价格带；3）出海：计划优先开拓东南亚市场，24年11月获得越南一项D类医疗器械注册证。
    多剂型+多型别+多适应症蓄力中长期成长。公司面中部增容项目24年8月提交注册申请，重组ⅩⅦ型胶原蛋白启动多中心临床临床试验，压力性尿失禁项目已接近临床尾声。
    兰蜜：我国女性私密保养市场正处于发展初期且潜在客群基数大，随消费者认知逐渐成熟，市场前景广阔；公司凭借兰蜜品牌前瞻布局私密健康赛道，目前分为抗HPV、阴道修复两大类别，打造差异化、稀缺性强，具备做大空间。
    面中部增容产品：具备支撑性，且不依赖交联剂，助力打开医美填充市场，有望替代部分高端玻尿酸、再生类、动物源胶原蛋白产品。
    盈利预测、估值和评级
    薇旖美24年高增确定性高，联合应用+深耕老机构+持续拓新机构+加强品牌建设，25-26年高基数下望继续较快增长；产品管线储备丰富+组合销售+出海，打开成长天花板。预计24-26年公司归母净利润7.05/9.69/12.39亿元、同比+135%/+37%/+28%，对应PE28/20/16倍，参考可比公司平均估值，给予公司25年26倍PE，目标价284.67元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    技术发展/获证进展不及预期，重组胶原蛋白赛道竞争加剧，限售股解禁

智慧教育双轮驱动，AIGC报告业务落地

竞业达(003005)
    智慧招考：基本盘业务需求有韧性，先发优势与技术保障树立进入壁垒。1H24公司智慧招考业务收入占比62.9%，主要面向教育考试院开展标准化考场建设业务。我们认为，标准化考场建设的核心驱动因子有三：1）政策顶层设计提渗透率；2）技术迭代提附加值；3）考生增多提市场容量。价格端看，17~21年设备高清化+视频巡查/身份认证/作弊防控系统，21年至今新增AI功能附加值。数量端看，我们基于出生人口曲线判断2035年前我国高考报名人数有望持续提升→配套考场数持续提升。供给侧看，考虑到国家教育考试的严肃性与目前的主要需求来自存量考场的升级换代，行业核心竞争要素为“先发优势+技术保障”，公司和佳发教育有望强者恒强。
    智慧教学与校园：智慧教室提渗透率，AIGC落地教育分析报告。1H24公司智慧教学与校园业务收入占比24.7%，主要面向高校提供智慧教室解决方案，面向高校与初高中提供AIGC教育评估报告。1）智慧教室：低渗透率+资金保障。2023年，高校智慧教室渗透率约为15.3%，提升空间大；2023年，单个高校年均信息化经费约为1,318万元，相比2021年提升11.5%，资金保障具有可持续性。2）AIGC分析报告：技术可及性较强，有望改善行业竞争格局。2023年，公司发布“星空教育大模型”，目前已落地AIGC课堂质量诊断报告与高校专业的产业供需评估报告。24年11月14日，公司拟向特定对象募集资金3.6亿元，主要用于产教融合项目、多模态教育大数据产品以及新一代AI研发中心等。
    智慧轨交：短期困境反转，顺周期背景下业务能见度较高。公司短期的业绩拐点主要来自智慧轨道业务的项目验收，且目前在手订单接近3亿元，收入转化周期约在2~3年，化债以及宏观顺周期背景下，预期城市轨道交通客户支付能力改善，25/26年智慧轨交业务能见度较高，22~23年轨交业务的收入波动主要受到客户支付能力影响，项目周期拉长。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024~2026年营业收入分别为5.68/6.81/7.96亿元，归母净利润分别为0.57/0.81/1.14亿元，EPS分别为0.38/0.55/0.77元。采用市盈率法，给予公司25年70倍PE估值，目标38.38元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    标准化考场数量中长期增速不及预期的风险；智慧校园与教学行业竞争加剧的风险；教育经费支出不及预期的风险。

受托管理安虹公司，产业链整合再提速

中航重机(600765)
    事件
    11月25日，中航重机发布公告，子公司安飞公司于11月22日与贵州航空产业城、贵州安虹公司签订《委托经营管理协议》，贵州航空产业城将安虹公司委托给安飞公司经营管理，托管期限3年；贵州航空产业城及安虹公司应尽最大努力积极配合和支持安飞公司对安虹及全资/控股子公司进行经营管理，包括但不限于满足承接安飞公司订单的相关资质。
    点评
    受托管理安虹公司，公司向下游精密加工布局更进一步：1）安虹公司主营业务包括航空航天锻铸件研发设计、加工制造，机械加工、机械制造等，通过与贵州航空产业成开展合作建设机加业务能力体系，将有利于公司快速发展精加工及整体功能部件能力。2）我们认为，安飞公司受托管理安虹公司，有利于进一步发挥业务协同效应，进一步增强公司精密加工能力，推动公司成为“航空工业通用基础结构主力军”。
    托管协议约定了托管费用、业绩激励，安虹公司发展有望提速：1）托管费用：每个托管年度的基础托管费为人民币50万元，超额托管费为安虹公司在任一年度经还原后净利润的10%，且不超过其经审计的净利润的20%。2）业绩激励：若安虹公司在任一托管年度内实现盈利，安虹公司应向安飞公司委托的经营管理团队支付业绩激励费用；安虹营收在1亿元以内时，若安虹公司实现上规企业要求营收2000万元/5000万元/1亿元，贵州航空产业城应额外向安飞公司委派的经营管理团队支付业绩激励费用（税前）80万元/150万元/200万元。3）我们认为，安飞公司受托管理安虹公司，将有利于发挥公司技术与资质优势，安虹公司发展或将提速。
    公司持续推进产业链一体化，逐步完成从锻造龙头到基础结构主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境，向上游增资中航特材打造原材料集中采购平台，参股中航上大、托管聚能钛、安立公司打通返回料循环体系；向中游收购宏山锻造、增资安吉精铸，推进募投项目建设；向下游设立安飞公司、检测公司，受托管理安虹公司，打通从毛坯交付到精密结构件交付的“最后一公里”。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司正逐步从航空锻造龙头蜕变成为航空基础结构主力军，未来有望充分受益于航空工业高景气，开启新一轮高成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为19/16/13倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，宏山锻造扭亏控亏风险。

发布拟回购股份公告，彰显长期发展信心

长春高新(000661)
    2024年11月20日，公司发布公告，拟使用自有资金及金融机构股票回购专项贷款资金，以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的人民币普通股（A股）股票，全部用于后续实施公司及子公司核心团队股权激励或员工持股计划。
    经营分析
    回购股份用于激励计划，彰显长期发展信心。根据公司公告，本次拟回购资金总额不低于人民币3亿元（含）、不超过人民币5亿元（含），回购价格不超过人民币160.00元/股。按本次拟用于回购的资金总额上限人民币5亿元测算，预计回购股份数量约为312.50万股，约占公司总股本的比例为0.78%；按本次拟用于回购的资金总额下限人民币3亿元测算，预计回购股份数量约为187.50万股，约占公司总股本的比例为0.47%。本次回购反映了管理层对公司内在价值的肯定和对未来可持续发展的坚定信心，有利于保护全体股东特别是中小股东的利益、增强投资者信心；本次回购股份用于股权激励或员工持股计划，有利于进一步完善公司的长效激励机制，充分调动公司及子公司管理团队、核心骨干及优秀员工的积极性和创造性促进公司高质量可持续发展，为股东带来持续、稳定的回报。
    研发进度持续推进，产品结构有望逐步优化。公司持续推进新产品研发进度，亮丙瑞林注射乳剂用于晚期前列腺癌方面已经完成III期临床研究末例入组、用于儿童中枢性性早熟III期临床研究已完成首例患者入组，金妥昔单抗注射液用于晚期胃或胃食管结合部腺癌适应症III期临床试验患者入组，GS1-144片属于化药1类新药已分别在中国和澳大利亚启动了I期临床试验，GenSci098注射液属于治疗用生物制品1类新药已经完成中国IND递交。未来，公司将结合现有产品布局，积极拓展相关领域产品，持续改善盈利品种一品独大的现状，拓展公司未来第二增长曲线。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司研发费用投放节奏、市场环境变化等原因，我们下调盈利预期，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润38.5（-15%）、42.1（+9%）、45.2亿元（+7%），EPS分别为9.57、10.48、11.23元，对应当前P/E分别为12、11、10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；产品销售不及预期；研发进展不达预期等。

拐点将至，内外共振

海信视像(600060)
    投资逻辑
    “以旧换新” 提振黑电内需， 国产厂商品牌出海提速。 内销市场，国补政策刺激下黑电消费情绪明显好转， 据奥维云网， 9 月以来（W35-43） 电视线上、线下销额同比+78%、 49%， 高端化、大屏化加速演绎， 四季度黑电消费有望继续升温。 外销市场，“国进韩退”趋势明显， 据欧睿， 2018 年至今，三星、 LG 全球合计占有率则由34.4%下滑至 30.9%，而海信+TCL 合计占有率则由 15.1%提升至21.1%，近两年有提速趋势。 考虑到韩系已基本退出 LCD 面板市场竞争，我国企业在供应链、成本端优势明显，技术端、品牌端加速追赶，海外占有率仍有进一步提升空间。
    面板价格回落+产品结构提升， 行业盈利能力有望迎来改善。 23Q2以来， 面板厂持续控产叠加赛事备货订单旺盛， 面板价格步入上行通道。 进入 24Q3， 随着赛事需求释放结束， 面板价格止涨、 企稳，8-10 月 55 寸面板价格同比分别-3.0%/-5.3%/-4.5%。 展望 Q4， 海外备货旺季已进入尾声， LCD TV 面板市场横盘调整可能性偏大，成本端压力缓解+内销结构提升的因素共振下， 黑电行业盈利能力有望迎来改善。
    海信内销策略清晰， 全球布局有望进入加速收获阶段。 内销方面，补贴机制更利好头部品牌， 下半年以来海信通过 Vidda 强化了Mini LED 产品矩阵， 新品“E7N”系列较竞品具备强竞争力， 上市时间精准卡位国补政策， 有望充分享受本轮补贴红利。 外销方面，海信在海外的布局进入加速收获阶段， 电视全球份额由 2015 年的5.5%提升至 2023 年的 11.0%， 目前海信在重点海外市场均设有本土化研发中心及制造基地，“品牌、 产品、 渠道、 产能” 全面推进，全球占有率、品牌溢价能力均有进一步提升空间。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测， 24-26 年公司实现营收 587.8/648.5/720.2 亿元，同比+9.6%/+10.3%/+11.1%，归母净利润 20.0/23.7/27.6 元，同比-4.5%/+18.4%/+16.3%，对应 EPS 为 1.54/1.82/2.11 元， 当前股价对应 PE 为 14、 12、 10 倍。 公司持续推进供应链垂直整合，依托自研的画质芯片技术、 ULED X 平台及多品牌布局构建差异化竞争优势，龙头地位稳固，短期看内销策略清晰，有望充分享受国补红利，长期看海外增长提质+提速，业绩有望随海外盈利能力提升而加速增长，我们给予公司 2025 年 16.0x 的 PE 估值，对应目标价为 29.10 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    面板价格波动； 海外需求不及预期。

复盘航空结构件巨头PCC和HOWMET，看中航重机长期价值

中航重机(600765)
    公司简介：
    中航重机是我国航空锻造龙头，被誉为“中航工业第一股”，近年来公司“瘦身健体”聚焦主业，同时推进产业链一体化布局，逐步实现从锻造龙头向航空基础结构件主力军的蜕变。2019-2023年公司业绩稳健增长：营收自59.85亿元增至105.77亿元，CAGR为15.3%；归母净利润自2.75亿增至13.29亿，CAGR为48.3%。
    投资逻辑：
    中航重机是国内稀缺的航空锻铸造龙头，近年来聚焦主业“瘦身健体”，推动产业链一体化，逐步完成从航空锻造龙头到平台型航空基础结构件主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境，向上游增资中航特材打造原材料集中采购平台，参股上大股份、托管聚能钛、安立公司打通返回料循环体系；向中游收购宏山锻造、安吉精铸部分股权，推进募投项目建设；向下游设立安飞公司、检测公司，打通从毛坯交付到精密结构件交付的“最后一公里”。
    纵观PCC国际巨头发展史，我们认为，产业链一体化并购是锻铸造企业做大做强的有效路径。1）美国PCC集团于1949年由一家铸造厂起家，通过不断并购成为航空零部件行业巨头，2000-2015年PCC营收自16.7亿美元增至100亿美元，利润率自11.5%提至26%。2）PCC发展史可分为三个阶段，第一阶段：抓住GE航发发展机遇，并购铸造厂；第二阶段：开启横向扩张，收购锻造巨头Wyman-Gordon；第三阶段：开启纵向延伸，向上游收购钛合金、高温合金材料行业，向下游延伸至飞机结构件领域。3）2016年PCC被伯克希尔公司以372亿美元收购。
    受让安吉精铸7.81%股权，聚焦锻铸主业：1）安吉精铸是国防科工系统唯一专业化铸造企业，专业从事航空、航天等国防军工装备复杂异形结构精密铸件的研制、生产、销售及售后服务，2018-2023年营收自4.16亿增至10亿，CAGR为19.2%；净利润自160万增至8307万，CAGR为120%。2）对标海外航空铸造龙头Howmet，安吉精铸成长空间广阔：Howmet是国际上最早生产航空发动机结构铸件的公司之一，能够生产叶片、机匣、热端部件等航空发动机结构铸件，亦可生产航天飞行器的结构铸件及工业燃气轮机等；2023年Howmet营收规模66亿美元，净利润7.65亿美元；截至2024年11月8日，Howmet市值461.72亿美元，动态PE为41.27倍。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入122.33亿/143.37亿/168.82亿元，同比+15.66%/+17.20%/+17.75%，归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.05%/+20.18%/+20.32%，对应EPS为1.06/1.27/1.53元，对应PE为19/16/13倍。参考航空锻铸件企业2025年13-30倍PE估值，考虑到公司业务布局的全面性和未来发展空间，给予2025年25倍PE，目标价31.81元，维持“买入”评级。
    风险提示
    军费支出不及预期的风险，宏山锻造扭亏减亏风险，大型化锻件产能爬坡不及预期的风险，收购安吉精铸部分股权不及预期的风险。

国内消防报警龙头，出海+工业/行业消防塑造第二增长曲线

青鸟消防(002960)
    投资逻辑
    公司是国内消防报警行业龙头，业务覆盖消防报警、气体灭火、气体检测、应急照明与疏散、工业消防等领域，目前产品体系涵盖预警？报警？疏散？灭火全链条。
    推荐逻辑一/提份额：国标替换、政策及客群转向有望提升消防行业集中度。1）国标替换：2025年5月之后，火灾报警与疏散照明产品新老国标替换，我们判断在行业连续多年受到地产竣工拖累的背景下，本次国标替换有望加速中小厂商出清。2）客群切换：传统民商用消防侧重渠道商务关系，工业/行业消防To大B属性更重，看重厂商技术、品牌及过往标杆案例，直销比重提升，竞争壁垒高；3）政策切换：2019年后，消防机构向住建部移交消防工程设计审查验收职责，行业竞争要素渐渐由渠道商务关系转向技术与品牌优势。
    推荐逻辑二/底盘稳：“增量建设”转向“存量更新”，基本盘业务降均价不降毛利率。国内民商用消防业务与地产关联度较强，24年1-9月新增竣工面积下滑24.4%，公司相关业务前三季度收入同比下降10.2%，经营韧性较强。需求侧看，以北京市为例，公司今年以来存量改造合同占比超50%，存量住宅更新有望托底需求筑底修复；供给侧看，公司自研“朱鹮”芯片在行业弱景气背景下保障降均价不降毛利率，火灾报警业务22/23/1H24毛利率分别为41.3%/42.8%/43.0%。
    推荐逻辑三/增量足：出海业务具备扩品类空间，工业/行业消防向多行业拓展。1）出海：公司目前已初步在欧洲+北美形成消防报警品牌矩阵，24上半年出海业务占比16.5%，同比增长24.7%，未来有望向不同区域加快新品类导入进程，提升产出。2）工业/行业消防：对产品敏感性、稳定性及方案复杂度要求更高，过往主要由海外厂商主导，近年来国产替代与新兴需求共振，公司已在化工、轨交、电力等行业布局。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024~2026年营业收入分别为49.9/53.7/59.7亿元，归母净利润分别为5.25/6.89/8.29亿元，EPS分别为0.71/0.93/1.11元。采用市盈率法，给予公司25年16倍PE估值，目标价14.80元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    国内民商用消防行业出清不及预期；住宅更新节奏不及预期；工业消防大客户突破不及预期；大股东股权质押的风险。

关于潍柴的市场短期关切及长期空间

潍柴动力(000338)
    引子：市场目前对潍柴动力的关注点是什么？
    从今年4月以来，多重因素影响下潍柴动力股价出现回调，一直持续到9月底才跟随市场回暖。连续下跌之后风险逐渐释放，再去强调经济与重卡需求低迷已意义不大。由于股价的波动主要是对未来变化的反馈，本报告将探讨市场关注的短期热点问题以及中长期的天花板，包括：1、怎么看短期、中期重卡需求？怎么看燃气车退潮、电动化？2、借鉴康明斯，如何看潍柴中长期空间？
    一、销量短期见拐点，中期置换驱动周期上行
    1、投资逻辑回归总量β。短期内需弱、出口增、批发稳，以旧换新政策带动增量将从10月开始体现，扭转上半年内需颓势。中期在政府一揽子货币、财政政策刺激下，叠加2017-2021年销售高峰对应的换车周期临近，2025年开始重卡国内销量有望摆脱底部区域往中枢回归，板块β有望开启上行周期。
    2、从燃料结构来看，市场已然对燃气车祛魅；电动重卡短途场景快速渗透，从短途跨越长途有鸿沟，无需过度担忧。
    二、对比康明斯，如何看潍柴的远期空间？
    1、卡车市场不增长，股价涨超10倍的康明斯做对了什么？1）发动机主业依托排放升级推升ASP+费用管控推升了盈利能力；2）多元化对冲重卡行业周期波动；3）依靠技术优势关键时刻击败竞争对手，通过长协绑定下游客户，奠定稳固三方霸主地位；4）全球化：康明斯全球化布局强化护城河，分散北美市场波动风险。
    2、类比康明斯，如何看潍柴中长期空间？1）法规切换推升发动机ASP以及产生抢装增量效应。2）多元化：潍柴在拓展了发动机+变速箱+车桥的黄金动力链之外，还探索了一条“整车”整机协同的路线，其中雷沃、凯傲、大缸径等业务空间广阔，将从收入构成多元化迈向利润贡献多元化。3）提份额：抢占三方供应商份额及伴随整车格局集中提高份额。4）全球化：依托“整车”迈出全球化，垂直一体化带动发动机及零部件跨越式发展。
    投资建议与估值
    重卡行业基本面的同环比拐点就出现在四季度，公司作为行业龙头将直接受益，同时新业态、多元化、全球化等将打开进一步盈利空间。我们预测公司24-26年归母净利润115.3/127.0/143.0亿元，对应PE为10.44/9.48/8.42X，给予2025年13XPE，目标价18.92元，维持“买入”评级。
    风险提示
    重卡行业复苏不及预期、重卡出海不及预期、电动重卡进展超预期、新业态发展不及预期等。

乌司奴单抗注射液获批，创新研发稳步兑现

华东医药(000963)
    事件简评
    2024年11月5日，公司发布公告，公司全资子公司杭州中美华东制药有限公司收到国家药品监督管理局（NMPA）核准签发的《药品注册证书》，由中美华东申报的乌司奴单抗注射液（赛乐信）的上市许可申请获得批准，用于治疗成年中重度斑块状银屑病。
    经营分析
    乌司奴单抗原研药年销售超百亿美元，公司类似药国内首家获批。根据公司公告，赛乐信是原研产品Stelara（喜达诺，乌司奴单抗注射液）的生物类似药，作用机理为阻断IL-12和IL-23共有的p40亚基与靶细胞表面的IL-12Rβ1受体蛋白的结合，从而抑制IL-12和IL-23介导的信号传导和细胞因子级联反应。Stelara由美国强生公司研发，于2009年获得美国食品药品管理局（FDA）批准上市，并由美国强生公司子公司杨森销售，商品名为Stelara，2023年全球销售额为108.58亿美元。该产品于2017年获得原中国国家食品药品监督管理总局批准，目前在国内获批的适应症有成人斑块状银屑病、儿童斑块状银屑病及克罗恩病。喜达诺于2021年通过谈判首次被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2021年版）》（简称“国家医保目录2021年版”），并续约纳入国家医保目录2022年版、2023年版。赛乐信是国内首个获批的乌司奴单抗注射液生物类似药。
    研发进度持续推进，有望贡献业绩增量。公司创新研发重点布局内分泌、自身免疫及肿瘤三大领域，目前创新产品管线已超70项。其中肿瘤领域公司建立了涵盖靶向小分子化药、ADC、抗体、PROTAC等超过30项肿瘤创新药产品管线，全球首创ADC新药索米妥昔单抗注射液针对铂耐药卵巢癌的中国上市许可申请目前处于综合审评阶段。内分泌领域，公司口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002已完成用于超重或肥胖人群的体重管理适应症Ⅱ期临床入组，司美格鲁肽注射液糖尿病适应症已完成Ⅲ期临床研究入组。自免领域，注射用利纳西普用于治疗冷吡啉相关的周期性综合征（CAPS）和复发性心包炎（RP）适应症的中国上市申请均在审评过程中。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持2024-2026年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润33.6亿元（+18%）、39.4亿元（+17%）、45.7亿元（+16%）。2024-2026年公司对应EPS分别为1.92、2.25、2.61元，对应当前PE分别为18、15、13倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期；产品市场竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

动车组招标超预期，铁路装备需求持续复苏

中国中车(601766)
    事件
    2024年11月5日，北京市公共资源交易服务平台发布动车组招标公告，招标范围包括：时速350公里复兴号智能动车组（8辆编组普通型），数量66组；时速350公里复兴号智能动车组（8辆编组高寒型），数量10组；时速350公里复兴号智能动车组（17辆编组普通型），数量4组（2列），共计80组，招标规模较大。
    经营分析
    铁路投资增长提速+客运量持续提升+动车组招标量超预期，看好公司动车组收入长期增长。根据国家铁路局，23年全国铁路固定资产投资同比+7.5%，1-9M24同比+10.3%，投资额加速增长。此外，1-9M24全国铁路客运量同比+13.8%。随着铁路投资额加速增长，客运量持续提升，国铁集团动车组招标持续回暖，根据轨道世界官微，11月5日国铁集团新招标80组350公里“复兴号”动车组，结合24年首次招标的165组，累计招标规模已达245组，远超23年全年（23年招标164组）。伴随铁路装备需求持续回暖，看好公司动车组收入持续增长。
    动车组五级修招标量高增，看好动车组维保业务高增。动车组运行480万公里或12年左右需要五级修，根据国家铁路局，2011年-2016年动车组保有量五年增长200%，对应23年左右五级修进入爆发期。根据国铁集团招标网，23年国铁集团对动车组的五级修招标共108组，24年已经发布的两次招标项目中，五级修共招标509组，较23年大幅增长，看好公司动车组维保业务高增。
    政策鼓励设备更新，老旧内燃机车更新有望加速。2024年9月26日，国家铁路局发布《老旧型铁路内燃机车淘汰更新监督管理办法》，提出老旧型铁路内燃机车的报废运用年限为30年，到2027年年底，重点区域老旧型铁路内燃机车要全部退出铁路运输市场。根据公司官微，24年6月公司发布7台新能源机车，涵盖1000-2000千瓦多种功率，可满足钢铁冶金、矿产、电力、煤炭、港口等企业铁路运输场景需要。伴随设备更新政策的出台和公司新能源机车的推出，看好公司铁路装备业务收入持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计24-26年公司收入2588/2852/3128亿元，归母净利润为137/154/167亿元，对应PE为18X/16X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示
    铁路固定资产投资不及预期；海外业务拓展不及预期；新产业发展不及预期；汇率波动风险。

志在多元化发展的中国气体巨头

杭氧股份(002430)
    空分设备专家向工业气体拓展，现金流佳。根据公司24年半年报和招股书，公司24H1气体收入占比达60%，2010上市当年仅9%。根据公司24年三季报，24年前三季度归母净利润受气价下跌与设备订单结构影响下滑21%，25年有望随制造业需求恢复而改善。
    零售气价有望随制造业需求恢复而触底反弹。根据卓创资讯工业气体，截至10月31日全国液氧、液氮市场吨均价分别为406/451元，较最低点今年2月8日分别回升20%/14%。历史上公司气体销售毛利率与产成品存货变动正相关。近期国家相继出台稳增长与制造业发展政策，看好公司受益于制造业复苏带来的气价回升。
    第三方现场制气渗透率有望提升，公司有望持续投产现场制气项目。（1）2020年中国第三方现场制气在现场制气中占比为57%，距离发达国家80%的比例还有较大提升空间；（2）公司自2019年以来签约的现场制气项目数量和制氧量均显著增长，根据公司年报及我们测算，截至2023年末气体投资累计制氧量320万Nm3/h，是2018年末已投产规模的约3.7倍。根据公司对外投资公告，2024年前三季度新签项目制氧量累计达31.3万Nm3/h，看好新签合同持续贡献收入增量。
    公司正逐步发力多元化。（1）海外龙头下游与区域多元化水平明显较高，根据德国林德年报，2023年林德全球收入中，医疗和食品下游占比总计为26%，平滑了经济周期带来的业绩波动；2023年美洲/EMEC/APAC收入占比分别为49%/29%/22%，较为分散；（2）根据公司对外投资公告，公司已与青岛芯恩、斯达微电子、天赐高新材料等新兴行业客户签订供气协议，引入战投收购西亚特电子与万达气体补强电子气，下游多元化有望加速布局。公司于2023年获得印尼现场制气项目，迈出气体产业区域多元化第一步。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测24/25/26年公司实现归母净利润9.6/12.5/15.5亿元，同比-21.1%/+29.9%/+24.5%，对应EPS为0.98/1.27/1.58元。考虑到公司现场制气项目进展快，我们给予公司2025年25xPE的估值，目标价31.68元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动；原材料价格波动；项目进展不及预期。

国内家具机械龙头，引领国产替代进程

弘亚数控(002833)
    投资逻辑：
    国内家具机械龙头，跨周期成长典范。公司产品主要为封边机、数控钻、数控裁板锯及加工中心等家具机械，是国内家具机械龙头。得益于产品、海外拓展，公司2012-23年营收CAGR达25.7%，穿越周期成长。公司23年股息率为6.8%，考虑到现金流向好、资本开支高峰期已过，股息率有望保持在较高水平。
    国产替代正当时，公司国内份额持续提升。公司封边机、数控钻、裁板锯等产品核心性能追平欧洲巨头，但同类产品价格仅为欧洲品牌的1/2甚至1/3，2015-23年公司国内收入CAGR达26.6%，远高于欧洲龙头的增速表现。23年公司国内收入为18.7亿元，豪迈中国区、比雅斯亚太区收入为19.8、6.8亿元，替代空间仍较大。上一轮资本开支购进设备陆续进入更新周期，24H1头部家具厂商固定资产同比+16.7%。同时23年家具厂衣橱柜单价同比下行，设备降本需求增强，公司有望依靠技术+性价比持续推动国产替代。
    海外空间大、份额低、增速高，有望持续贡献增长动能。2015-23年公司海外收入从0.9亿元增长至8.1亿元，期间CAGR达31.7%，远高于豪迈（海外）、比雅斯（非亚太）的7.5%、7.9%，持续抢占欧洲巨头海外份额。23年豪迈集团、比雅斯（非亚太）、弘亚数控海外收入分别为104.2、53.1、8.1亿元，相对海外巨头，公司海外远期提升空间大。根据公司公告，截至9月公司出口订单保持较好增长，新增地区的市场排名持续提升，预计随着海外品牌建设深入，海外有望持续贡献新增量。
    产品升级、代理商体系构筑核心竞争力。产品：公司持续进行产业链并购整合，吸收技术并转化，2012-23年封边机、数控钻收入CAGR达19.8%、31.4%，产品高端化支撑收入保持高增速。24H1公司推出高端品牌“凯澳”，预先销售的两大旗舰产品得到高端市场充分认可。渠道：公司全球代理商数量从2015年90家提升至24H1超120家。上半年公司积极参加意大利、俄罗斯、广州等地展会，加大品牌推广，为经销商拓宽市场赋能。产品高端化、代理商体系“双轮驱动”，有望支撑公司全球份额继续提升。
    盈利预测、估值和评级
    预计24-26年公司营收为28.54/32.47/37.45亿元、归母净利润为5.81/6.58/7.77亿元，对应PE为13/11/9倍。给予公司25年14倍PE，对应目标价21.70元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    高端产品推进不及预期；行业竞争加剧风险；汇率波动风险；产能爬坡不及预期风险；可转债转股摊薄风险。

通信业务稳盘提质，算网数智加速发展

中国联通(600050)投资逻辑：公司成立至今已30周年，2018年以来，公司深化实施混合所有制改革，产业互联网业务发展持续突破。近年来归母净利润增速维持在双位数。2023年实现归母净利润81.73亿元，yoy+12%。
    利润端维持双位数增长，高股息高分红是公司重要看点：受宏观环境影响，运营商总体业绩增速放缓。在此背景下，2019-2023年，公司归母净利润增速整体领先于行业。2022与2023年是唯一能够保持利润双位数增长的运营商。同时公司重视股东回报，2023年公司全年股息合计每股0.132元，同比增长21.1%，显著高于每股基本盈利11.5%的增长，现金分红水平达历史新高，分红率达50.54%。同时公司在2023年业绩说明会上表示，2024年分红率不会低于2023年水平。
    基础业务稳中有进，用户规模稳中有升：近年来公司个人及家庭创新增值业务快速突破，联网通信业务稳盘提质。移动业务方面，近年来公司移动用户数稳中有升，截至2024年H1，移动用户数达3.4亿户，净增超600万户，净增规模创近五年同期新高。ARPU值方面，2020年起，受益于行业基本面转好，ARPU值重回增长轨道。宽带业务方面，截至2024年H1，公司宽带用户数达到1.17亿户，其中融合用户突破8000万户，千兆宽带用户渗透率超过25%。ARPU值方面，2020年以来，伴随行业从竞争走向竞合，公司宽带ARPU降幅显著收窄，2022年H1及2023年H1已恢复增长。算网数智业务进中向好：2023年，公司确定了联通云、数据中心、数科集成、数据服务、数智应用、网信安全六大板块为算网数智业务的六个核心，并在2023年业绩发布会上表示将投资重点由稳基础的联网通信业务转向高增长的算网数智业务。截至2023年底，算网数智业务收入已达752亿元，占主营业务收入的比例已提升至23.5%。2024年上半年，联通云实现收入317亿元，同比增长24.3%，算网数智业务成为公司新的亮点与看点。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为3866.19亿元(+3.76%)、4009.49亿元(+3.71%)、4154.64亿元(+3.62%)；预计归母净利润分别为90.69亿元(+10.97%)、99.96亿元(+10.23%)、109.97亿元(+10.01%)；对应EPS分别为0.29、0.31、0.35元。我们给予公司2024年20倍PE，对应6个月目标价为5.80元。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    大额解禁、传统通信业务发展不及预期、算网数智业务发展不及预期、政策变动、固定资产投资金额较大的风险。

黄金饰品终端动销偏弱影响业绩表现，持续优化产品结构

周大生(002867)
    业绩简评
    公司 10.30 公告 1-3Q24 营收/归母净利润 108.09/8.55 亿元、同比-13.49%/-21.95%。 单 Q3 营收/归母净利润 26.12/2.53亿元、同比-40.91%/-28.7%； 收入及利润增长承压主要系金价高位波动增强黄金饰品消费观望情绪， 下游客户补货热情持续下降； 持续加大产品研发和优化产品结构、 Q3 毛利率同比+9.7PCT， 强化广告宣传及市场营销力度致 Q3 销售费用率同比+6.31PCT，毛销差同比改善。
    Q2 来黄金产品景气度走弱。 1）社零： 24 年逐季走弱， 1Q24同比+4.5%，以绝对量推算 2Q24/3Q24 同比-4%/-7.7%； 2）价：Q1-Q3 上 海 黄 金 交 易 所 Au9999 收 盘 价 均 价 同 比+16%/+23%/+24%； 3）量：据中国黄金协会， Q1-Q3 黄金首饰消费量同比-3%/-52%/-29%，金条及金币用金消费量同比+26.77%/+72%/-9%， 实物黄金消费热情 Q3 回落。
    经营分析
    素金和镶嵌产品均有承压。 1-3Q24 素金类/镶嵌类收入88.96/5.85 亿元、分别同比-15.04%/-22.46%。
    自营&加盟逆势小幅增长，加盟渠道受客户补货意愿不足影响收入端承压。
    自营： 1-3Q24 电商收入 16.53 亿元、 同比+5.94%； 自营线下收入 13.54 亿元、同比+9.77%。
    加盟： 1-3Q24 加盟收入 76.6 亿元、同比-19.75%，其中黄金/镶嵌产品同比-19.92%/-28.16%。
    Q3 开店速度环比有所放缓。 1-3Q24 周大生品牌门店净增加129 家（Q1-Q3 分别净增 23 家/101 家/5 家）至 5235 家，其中加盟门店 4886 家、净增 111 家， 自营门店 349 家、净增 18家。
    盈利预测、估值与评级
    持续推进品牌矩阵+IP 产品助力增长。考虑金价高位波动抑制黄金饰品终端动销， 下调盈利预测， 预计 24-26 年归母净利润为 10.97/12.74/14.17（前值 12.94/14.81/16.62） 亿元，同比-16.6%/+16.1%/+11.2%， 对应 PE 分别为 11/9.5/8.5 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价大幅波动等。

持续提升产品力，行业波动下业绩韧性更强

潮宏基(002345)
    业绩简评
    公司10月31日公告1-3Q24营收/归母净利润/扣非净利润48.59/3.16/3.10亿元，同比+8%/+0.95%/+0.77%，收入端显韧性。
    3Q24营收14.28亿元、同比-4.36%、归母净利润0.86亿元、同比-17.2%，扣非归母净利润0.85亿元、同比-17.71%，收入下滑主要系女包增长承压，珠宝业务表现预计好于行业（据国家统计局，7-9月金银珠宝类零售额同比-10.4%/-12%/-7.8%）,利润降幅大于收入系毛销差同比下降。
    经营分析
    金价高位波动抑制黄金饰品终端动销，行业消费量同比承压。1）价：Q1-Q3上海黄金交易所Au9999收盘价均价同比+16%/+23%/+24%；2）量：据中国黄金协会，Q1-Q3黄金首饰消费量同比-3%/-52%/-29%，金条及金币用金消费量同比+26.77%/+72%/-9%。
    产品及渠道结构变化致毛利率同比下降，持续加盟拓展、优化自营销售费用率同比下降，毛销差同比减少致整体盈利水平同比下降。3Q24毛利率24.2%、同比-2.3PCT、环比+0.9PCT，销售费用率12.2%、同比-0.3PCT，管理费用率同比-0.21PCT至2.19%；归母净利率6.1%、同比-0.9PCT。
    自营持续优化，加盟逆势扩张。截至9月底，CHJ潮宏基珠宝总店数1482家，其中自营店246家，加盟门店1236家、较年初净增126家（H1/Q3分别净增76家/50家）。
    中长期看，1）持续提升产品力：产品定位国潮/时尚化，更新迭代强品牌印记产品，优化IP系列产品布局，强化串珠产品的核心优势，打造差异化、受年轻群体青睐；2）借力加盟渠道拓店，空间仍足；3）出海起步，助力品牌影响力提升：今年8月公司在马来西亚吉隆坡开设品牌首家海外门店，全球战略布局稳步推进。
    盈利预测、估值与评级
    考虑女包业务仍有压力，下调盈利预测，预计24-26年归母净利润为3.54/4.21/4.85亿元，同比+6%/+19%/+15%，对应PE分别为12.4/10.4/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价剧烈波动等。

Q3业绩同比下滑，基本面仍支撑景气度

中远海能(600026)
    2024年10月30日，中远海能发布2024年三季度报告。2024Q1-Q3公司营业收入为171.4亿元，同比增长3.68%；归母净利润为34.2亿元，同比下降8.05%。其中Q3公司实现营业收入54.9亿元，同比增长10.8%；实现归母净利润8.1亿元，同比下降10.9%。
    经营分析
    外贸油运毛利下滑，内贸及LNG利润增长。（1）量：2024Q1-Q3公司实现油轮运力投入59亿吨天，同比上升7.8%；运输量（不含期租）1.26亿吨，同比下降2.2%；运输周转量（不含期租）4325亿吨海里，同比上升11.3%。（2）价：受益于油轮市场景气上行，1-9月VLCC TD3C航线（中东-中国）市场平均日收益约36846美元/天，同比增加约4.2%；LR2TC1航线（中东-日本）市场平均日收益约47115美元/天，同比增加约44.9%。（3）利：2024Q1-Q3，公司油轮板块实现毛利42.8亿元，同比下滑7%；其中，外贸油运业务实现毛利人民币31.5亿元，同比下降9.8%；内贸油运业务实现毛利人民币11.3亿元，同比上升1.5%。公司LNG运输业务贡献归母净利润人民币6.8亿元，同比上升10.5%。
    毛利率同比下降，期间费用率同比改善。3Q2024，公司毛利率为23.98%，同比下降2.4pct.主要或由于CHINA POOL陆续新增多艘VLCC运力，船舶租费同比上涨。公司期间费用率同比下降0.67pct，其中销售费用率为0.28%（-0.03pct），管理费用率为4.03%（-0.54pct），财务费用率为6.67%（+0.05pct）。受毛利率下降影响，3Q2024公司归母净利率为14.7%，同比下降3.6pct。
    供需基本面仍将维持健康水平，支撑油运行业景气度。展望2024年，根据克拉克森预测，需求方面2024年原油吨海里需求预计同比增长2.8%，成品油吨海里需求预计同比增长7.9%；供给方面2024年原油轮供给增长率为0.3%，成品油轮供给增长率为2.0%，其中，VLCC运力继续保持低增长的态势，2024年下半年预计交付1艘新船，2025年预计交付5艘新船。运输需求增速大于运力供给增速，预计油运行业景气度可维持。
    盈利预测、估值与评级
    考虑目前运价尚未大幅上涨，下调公司2024-2026年净利预测至44.0亿元、66.7亿元、76.1亿元（原56亿元、71亿元、80亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    运费价格波动；宏观经济波动；燃油价格波动；人民币汇率波动；环保政策；限售股解禁。

Q3铁路客运增速下滑 业绩同比下降

吉祥航空(603885)
    2024年10月30日，京沪高铁发布2024年第三季度报告。2024Q1-Q3公司实现营业收入323.6亿元，同比增长4.8%；实现归母净利润100.2亿元，同比增长12.4%。其中，3Q2024公司实现营业收入114.9亿元，同比下滑0.9%；实现归母净利润36.6亿元，同比下滑3.2%。
    经营分析
    客运需求持续增长，Q3客运增速下滑。2024Q1-Q3公司营业收入同比增长4.8%，主要系国内铁路客运市场形势向好恢复。2024Q1-Q3全国铁路完成客运量33.4亿人，同比增长13.8%；完成旅客周转量12555.7亿人公里，同比增长8.8%。3Q2024公司营业收入同比下滑0.9%，主要或由于本线客运量较弱。3Q2024，全国铁路完成客运量12.4亿人，同比增长6.8%；完成旅客周转量4776.2亿人公里，同比增长1.0%。
    毛利率同比增长，费用率同比改善。3Q2024公司实现毛利率49.6%，同比下滑0.84pct，主要由于公司成本较为稳定，收入下滑使得毛利率下滑。费用率方面，3Q2024年公司期间费用率为5.6%，同比下降1.02pct，其中管理费用率为1.76%，同比增加0.04pct；研发费用率为0.03%，同比增加0.02pct；财务费用率为3.77%，同比下降1.08pct，主要或由于公司存量借款减少，财务费用利息支出金额减少所致。由于毛利率同比下滑，3Q2024公司归母净利率为31.8%，同比下滑0.73pct。
    国庆数据创新高，公司盈利有望持续改善。2024年9月29日至10月8日，铁路国庆黄金周运输收官，客运多项指标创历史新高，全国铁路累计发送旅客1.77亿人次，日均发送旅客1773.9万人次，连续8天单日旅客发送量超1700万人次，其中10月1日发送旅客2144.8万人次，创单日旅客发送量历史新高。中长期看，公司实行浮动票价机制，未来商务出行的刚性需求与京沪航线机票的涨价将进一步为提价提供支撑，同时子公司京福安徽的线位优势显著，路网完善后，规模效应释放，盈利有望持续改善。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到铁路客运增速下降，下调公司2024-2026年归母净利润预测至128.3亿元、149.7亿元、166.8亿元（原137.7亿元、156亿元、173.9亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    客运量修复不及预期、定价政策变化风险、安全风险、成本大幅变动风险、股东减持风险。

多举措筹资，努力保兑付

万科A(000002)
    事件
    2024年10月30日，公司披露2024年三季报：2024年1-9月实现营收2198.9亿元，同比-24.25%；归母净亏损179.4亿元，同比由盈转亏。第三季度实现营收771.2亿元，同比-13.76%；归母净亏损80.9亿元，同比由盈转亏。
    点评
    规模利润均下滑、计提减值和资产处置。1-9月公司营收下降，归母净利大幅亏损，主因：①房地产开发业务结算规模和毛利率大幅下降，房开贡献营收1732.3亿元，同比-29.1%；房开业务税前毛利率8.3%，同比下降10.2pct；②计提资产减值损失20.1亿（去年同期0），信用减值损失54.6亿（去年同期3.6亿）；③权益法确认的投资收益及处置投资收益减少，投资收益0.7亿（去年同期25.2亿）；④资产处置形成亏损25.4亿（去年同期0.7亿）。
    一年内仍有偿债压力。截至9月底，公司已偿还197亿元公开债务，年内已无到期的境内外公开债券。公司有息负债共3276亿元，其中一年内到期部分为1166.3亿元，公司合并报表层面的货币资金为797.5亿元，公司短期仍面临偿债压力，需要继续努力保障兑付。
    多措并举全力保兑付，经营性净现金流回正。公司通过多举措促回款：①1-9月销售额1812亿元，同比-35.4%，回款率超过100%；②持续盘活存量资源，2023年至今累计盘活和置换新项目36个，合计优化及新增产能474亿；③推进大宗资产交易，1-9月实现大宗交易签约金额232.6亿元，涵盖办公、商业、酒店、公寓等41个项目；（4）拓展资产退出渠道，携手中信、泰康共同设立中信万科消费基础设施Pre-REIT基金，已签约深圳龙岗万科广场和北京旧宫万科广场项目。通过以上措施，第三季度公司经营性净现金流为3.3亿元，自二季度以来继续保持为正。
    受政策利好支持，公司积极融资，保障融资渠道顺畅。1-9月公司获得金融机构大力支持，合并报表新增融资与再融资774亿元，新增融资综合成本3.58%，经营性物业贷合计落地262亿，其中合并报表范围内新增187亿。
    投资建议
    考虑到未来一段时间内，公司的工作重心在落实“瘦身健体”一揽子方案，存在去库存、减值和资产处置的压力，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为-141亿元/-21亿元/-1亿元（原为-79.2亿元/4.4亿元/24.0亿元）。维持公司“中性”评级。
    风险提示
    房地产市场销售低迷；经营服务业务发展不顺；出现债务违约

Q3出行需求旺盛，净利仅小幅下滑

中国国航(601111)
    2024年10月30日，中国国航发布2024年前三季度报告。2024年前三季度公司营业收入为1281.5亿元，同比增长21.5%；归母净利润为13.6亿元，同比增长72%。其中Q3公司实现营业收入486.3亿元，同比增长6.0%；实现归母净利润41.4亿元，同比下降2.3%。
    经营分析
    Q3出行需求旺盛，量增推动收入增长。2024Q3公司营业收入同比增长4.6%，主要系旺季量增影响。Q3公司收入客公里同比增长21%，其中国内线增长8%，国际线增长77%，地区线增长28%。2024Q3公司单位RPK营业成本同比下降12%，主要系2023Q3旺季票价基数较高，以及2024Q3淡季需求较弱。量增对冲价跌影响，公司仍取得了单季度营收的增长。
    费用率同比改善，盈利能力同比下滑。2024Q3受周转提升影响，公司单位ASK营业成本为0.44元，同比下降1%。2024Q3受票价下降影响，公司毛利率为13.1%，同比下降3.8pct。费用率方面，2023Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.4%、2.8%、0.2%、2.1%，合计同比下降1.2%，其中财务费用率下降1.2pct，或源于汇兑收益影响。综上，2024Q3公司归母净利润为41.4亿元，同比仅下降2.3%，净利率为8.5%，同比下降0.7pct。
    行业供需优化有望加速，公司利润将得到改善。9月底以来多项促消费政策推出，航空业作为可选消费品种，消费者购买力增强或信心恢复将创造出行需求。受飞机制造商及上游零部件供应商产能制约，中期看航空业飞机增速将放缓，预计仅为小个位数，同时2024年1-9月全国民航客运量已超2019年11%，预计2025年内将出现供需拐点，公司航网优质，还将受益于票价市场化效应，预计届时公司利润弹性将得到释放。
    盈利预测与评级
    考虑公司经营情况，上调公司2024年净利润预测至-7亿元（原-17亿元），维持2025-2026年净利预测74亿元、121亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

业务量持续恢复，Q3净利小幅增长

上海机场(600009)
    2024年10月30日，上海机场发布2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入91.9亿元，同比增长16%；实现归母净利润12亿元，同比增长142%；其中Q3实现营业收入31.3亿元，同比增长2.5%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长6.2%。
    经营分析
    2024Q3业务量持续恢复，推动营收同比增长。2024Q3航空客货市场持续恢复，浦东机场飞机起降次同比增长12%，旅客吞吐量同比增长24%，货邮吞吐量同比增长7%；虹桥机场飞机起降架次同比增长2%，旅客吞吐量同比增长10%，货邮吞吐量同比增长7%。伴随流量恢复，Q3公司营收同比增长2.5%，其中免税合同收入2.67亿元，同比下降50%。
    2024Q3毛利率改善，净利润小幅增长。2024Q3公司收入增长而成本增长有限，毛利率同比增长0.7pct至22.4%。费用率方面，2024Q3公司期间费用率为9.4%，其中管理费用率为4.6%，同比+0.1pct，财务费用率为4.8%，同比+0.4pct。2024Q3公司录得投资收益2.1亿元，同比增长28%，主要系部分控股参股公司经营效益同比增长。毛利率增长下，2024Q3公司归母净利同比增长6.2%，净利率为12.4%，同比增长0.4pct。
    新航季已开启，公司将加密国际航线。2024年冬春新航季中，上海机场日均计划执行国内客运航班1646架次（浦东机场915架次、虹桥机场731架次），同比持平；日均计划执行国际、港澳台客运航班561架次（浦东机场516架次，虹桥机场45架次），同比增长5.2%。国际航点方面，计划通航洲际客运航点35个，计划加密前往美国洛杉矶，英国伦敦，澳大利亚悉尼、墨尔本、布里斯班，埃及开罗等地的航线，预计国际线将进一步恢复。
    盈利预测、估值与评级
    考虑目前经营恢复情况，下调2024-2026年净利预测至16亿元、26亿元、36亿元（原18亿元、28亿元、40亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期，免税业务经营风险，扩建影响超预期风险，收费价格管制风险，航油政策风险。

Q3业绩同比增长，外贸租船锁定租金收益

中谷物流(603565)
    2024年10月30日，中谷物流发布2024年第三季度报。2024Q1-Q3公司营业收入为84.4亿元，同比下降9.1%；归母净利润为11.1亿元，同比下降7.0%。其中Q3公司实现营业收入27.1亿元，同比下降14.1%；实现归母净利润3.5亿元，同比增长16.4%。
    经营分析
    运价下滑影响营收，外贸出租船舶锁定收益。2024Q1-Q3公司营收同比下降9.1%，主要系内贸运价回落带动水运业务营收下滑，2024Q1-Q3PDCI指数为1039.4，同比下滑19%，其中Q3PDCI指数为957.7，同比下滑13%。同期公司积极调配运力，优化船舶资产布局，借助外贸集运市场当前较高的景气度，锁定部分船舶租金收益，整体营收降幅低于指数降幅。2024Q1-Q3CCFI综合指数平均为1573.5，同比增长63%，其中Q3平均指数为1990.8，同比增长127%。
    H1汇兑收益减少，财务费用率上升。3Q2024公司毛利率为14.7%，同比增长0.32pct。3Q2024公司期间费用为5.62%，同比增长1.25pct，主要或由于营收下滑。其中销售费率为0.27%，同比增长0.04pct；管理费用率为2.02%，同比上升0.20pct；研发费用率为0.22%，同比增长0.03pct；财务费用率为3.11%，同比上升0.88pct，主要或由于汇兑损益下降。3Q2024公司实现资产处置收益1.76亿元，同比增长1.77亿元。受毛利率增长及资产处置收益增加，公司归母净利率为13.01%，同比增长3.4pct。
    新建船舶均投入运营，船队持续优化。公司新建造的18艘4600TEU大船已全部下水，截至H1公司加权平均自有运力为259.2万载重吨，占比为73.54%，加权平均外租运力为93.2万载重吨，其中自有运力占比较2023年末提升3.71pct。此外，公司持续优化船队。6月公司公告拟出售2艘船舶，预计出售总价为1.12-1.2亿美元，预计将产生2.36-2.67亿人民币的税后资产处置收益。未来随着现有运力使用效率的逐步提升，公司营收增长而相应成本增长有限，预计盈利有望持续改善。
    盈利预测、估值与评级
    维持公司2024-2026年净利预测至17.5亿元、18.1亿元、19.4亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    货量不及预期风险，运价大幅下降风险，油价上涨风险，限售股解禁风险。

Q3利润同比下降，将新开国际航线

吉祥航空(603885)
    业绩简评
    2024年10月30日，吉祥航空发布2024年第三季度报告。2024前三季度公司实现收入174.9亿元，同比增长10.2%；归母净利为12.7亿元，同比增长10.1%；其中2024Q3公司实现收入65.4亿元，同比下降0.2%；归母净利为7.8亿元，同比下降27%。
    经营分析
    Q3票价同比回落，营收同比小幅下降。2024Q3公司营收小幅下降0.2%，主要系票价同比回落：（1）量：Q3公司ASK同比增长13%，RPK同比增长13%，其中国际线RPK同比大增122%，较2019年增长58%，国际线ASK同比大增124%，较2019年增长69%，高于行业平均，主要系公司积极开通国际航线，尤其是洲际航线。（2）价：Q3公司单位RPK营业收入同比下降11%，主要系上年同期高基数及国际线票价回落。
    Q3票价回落，盈利能力同比下滑。2024Q3周转提升，固定成本摊薄，公司单位营业成本为0.35元，同比下降4%。由于票价同比回落，2024Q3公司毛利率为20.7%，同比下降6.9pct。费用率方面，2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.2%、1.9%、0.2%、4.3%，合计下降0.1pct。Q3公司录得营业外收入0.85亿元，同比大幅增长0.84亿元。综合以上影响，2024Q3公司归母净利为7.8亿元，同比下降27%；归母净利率为12%，同比下降4.4pct。国际航班恢复率继续领跑，继续推进国际化发展战略。2024年以来国际地区航班持续增加，9月全行业国际地区客运量约为2019年九成多，而9月公司国际地区航线旅客量已超过2019年三成，恢复率领跑全行业。公司持续推进国际化发展战略，2024年冬春新航季期间，公司在维持现有欧洲方向6条洲际航线的基础上，于12月中旬起新增上海直飞悉尼与墨尔本的澳洲方向洲际航线，进一步拓展远程航线的覆盖面，与此同时，公司继续发力近程国际市场，首次开通上海至越南河内、胡志明市、上海至日本福冈的定期客运航线。
    盈利预测、估值与评级
    维持公司2024-2026年净利预测12亿元、23亿元、28亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故。

重资产业务发力，Q3归母净利同比+56%

国泰君安(601211)
    10/30，国泰君安发布24年三季度财报。24年前三季度公司实现营业收入/归母净利分别为290/95亿元，同比分别+7%/+10%。24Q3单季实现营业收入/归母净利分别为119/45亿元，同比分别+37%/+56%。支出端，24Q3管理费用同比+18.6%，减值计提冲回1.6亿（23Q3计提0.6亿）。杠杆率（剔除客户保证金）环比提高0.1pct至4.9倍，前三季度加权平均ROE为5.97%，同比+0.35pct。
    经营分析
    手续费业务表现低迷，24Q3单季手续费及佣金收入30.6亿元，同比-20%。1）Q3单季经纪业务收入13.8亿元，同比-14%，略低于24Q3市场交易量下滑幅度。2）投行业务承压，24Q3公司股权/债券承销额同比分别-94%/+0.2%，Q3单季投行收入6.3亿元，同比-43%。3）Q3单季资管业务收入9.4亿元，同比-9%，三季度季末华安基金/国君资管非货公募规模分别达3569/408亿元，同比分别+6%/+60%，资管收入下滑或系公募业务产品结构调整、权益基金管理费率下调导致。
    重资产业务显著增长。1）利息净收入大幅增长，Q3单季实现利息净收5.2亿元，同比+662%，收入高增主要因基数低所致，同时应付债券同比减少6%带来Q3利息支出同比减少10%。2）投资类资产较上季末基本持平，结构有所调整，季末或增加权益仓位，其中交易性金融资产/其他债权投资/其他权益工具投资分别较上季末+109/-91/+35亿元，受益市场行情向好，投资收益率由上年同期1.8%提高至2.3%，公司投资收入前三季度/Q3同比分别+39%/+128%。。
    盈利预测、估值与评级
    投资建议：国泰君安目前正加快推进与海通证券合并重组，两家券商在业务结构将实现优势互补，合并后国泰君安资本实力得到显著提升，更大的资产负债表有助于客需、做市等机构业务规模增长，助推公司加快打造国际一流投资银行，基于公司三季度业绩亮眼表现以及9月下旬以来市场环境显著改善，上调盈利预测，预计公司2024-2026年实现归母净利138.8、149.5、172.2亿元，同比分别+48.0%、+7.8%、+15.2%；2024-2026年BPS分别为17.7、18.7、19.9元，现价对应PB分别为1.1、1.0、1.0倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    1）宏观经济下行、投资者避险情绪升温；2）资本市场改革不及预期；3）权益市场修复不及预期。

价格因素使得短期业绩承压

金宏气体(688106)
    10月29日晚间公司披露24年三季报，1~3Q24公司实现营收29.0亿元，同比+19.6%；实现归母净利润3.8亿元，同比+21.7%。其中，单Q3实现营收6.3亿元，同比-3.1%；实现归母净利润0.5亿元，同比-48.1%。
    经营分析
    公司是国内少数同时涉足大宗气体与电子气体业务，坚持横纵向共同发力。目前，公司在电子特种气体、电子大宗载气、TGCM多维度更全面地为半导体客户提供综合性气体解决方案。通过积极开拓市场，1~3Q24实现气体销量同比+18.1%，特种气体/大宗气体/现场制气/燃气营收分别占比41.6%/38.5%/11.3%/8.5%。
    市场竞争加剧，产品综合毛利率下滑。受新增产能投放、行业竞争加剧的影响，公司部分产品存在价格下跌，使得3Q24综合毛利率降至30.7%（同比-6.5pct）。关注公司新研发产品技术溢价提升、产品多元化后对毛利率的修复作用。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润3.2/4.0/5.3亿元，EPS分别为0.66/0.83/1.09元，对应PE分别为29倍、24倍和18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电子特气部分下游需求降速、电子特气部分品类竞争加剧、大宗气体下游需求恢复不及预期、新项目进展不及预期。

亏损显著收窄，BC技术持续领先

隆基绿能(601012)
    10月30日公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入586亿元，同比下降38%，归母净利润-64.88亿元，同比转亏。其中Q3实现营收201亿元，同比-32%、环比-4%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-12.61/-12.12亿元，环比显著减亏（Q2分别为-28.93/-28.57），主要因资产减值大幅减少。
    经营分析
    硅片出货环比显著增长，毛利率环比改善。2024年1-9月公司分别实现硅片及组件出货82.80GW（外售35.03GW）、51.23GW，分别同比-4%/+18%，其中Q3硅片/组件出货38.36（外售13.07GW）、19.89GW，分别环比+117%/+8%，硅片出货环比显著增长。Q3公司销售毛利率环比提升2.0PCT至8.6%。
    BC技术行业领先，效率优势有望推动渗透率快速提升。公司坚定BC技术领先布局，报告期内实现高效HPBC2.0技术重大突破，电池量产效率26.6%、组件量产效率最高达24.8%，为全行业可规模化量产效率最高的产品，发电性能、可靠性等技术性能全面大幅领先行业。前三季度公司实现BC组件出货13.77GW，目前BC组件已被纳入国内大容量集采招标，随着公司HPBC2.0产品的高效可靠价值凸显、场景产品矩阵完善，BC产品市场渗透率有望快速提升，支撑公司市场份额及盈利能力提升。
    管理费用率持续下降，财务稳健保障穿越周期。受产业链价格下跌影响，Q3公司产生资产减值损失7.74亿元（预计主要为存货减值计提），较Q2显著收窄，主要因产业链价格波动趋缓。行业盈利承压背景下公司管理费用连续四个季度下降至6.83亿元，费用管控效果显著。截至三季度末，公司在手货币资金511亿元、资产负债率59%，债务压力处于行业较低水平，保障公司穿越周期。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对行业的最新判断，调整公司2024-2026年归母净利润至-76.1、70.5、84.4亿元，对应2025-2026年PE分别为21、17倍，考虑到公司财务稳健、BC技术行业领先，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格表现不及预期；原材料价格上涨超预期；国际贸易环境恶化；竞争格局恶化风险。

大中型飞机制造龙头，有望受益于军民双景气

中航西飞(000768)
    公司简介：
    中航西飞是我国唯一的大中型军民用飞机研制生产基地，产品包括军用飞机、飞机零部件和航空服务。深耕航空制造业60余年，公司历经多次重大资产重组，业务从零部件加工逐步过渡到整机研发制造，受益于战略空军建设，2016-2023年公司业绩稳步增长：营收自261亿增至403亿，CAGR为6.4%;归母净利润自4.13亿增至8.61亿，CAGR为11.1%。
    投资逻辑：
    军用大中型飞机唯一平台，长期资本开支投入有望进入收获期：1）大中型飞机是建设战略空军的关键：以美国军机配置为参考，其运输机C-5、C-17、C-130分别生产列装131、275、2699架，美军计划至少采购100架B-21战略轰炸机，以取代B-52和B-1。2）公司运输机、轰炸机产品有望进入放量列装阶段，公司业绩增长有望驶入快车道：随着运-20放量列装，新中运、轰-20研发推进，公司前期投入的资本开支有望逐步进入收获期。3）平台化改装奠定单品规模经济优势：特种飞机多由运输机改装而来，空警200/500即系公司运8/9系列改装而来，公司新型号亦具备改装潜力，有利于盈利能力持续提升。4）军贸有望提升公司市场天花板：2024年9月运-20亮相埃及、南非航展，未来军贸有望成为公司业绩增长新引擎。
    民用飞机大部段核心供应商，有望充分受益于民航制造高景气：1）民机市场需求旺盛：中国商飞预测，2022-2041年中国有望接收9284架喷气飞机，市场空间1.46万亿美元。2）C919机体核心供应商，或受益国产民机产能爬坡：承担C919机体结构工作量的50%，ARJ21机体架构工作量的60%。3）深度参与空客外贸转包，或受益空客天津总装厂扩产：公司是其机翼唯一供应商，并参与A320系列机身装配，空客计划于2026年实现月产75架A320系列飞机的目标，其中天津工厂占20%。4）参考美国成熟机体大部段厂商势必锐2018年理想经营状态下毛利率为15%，我们认为，随着民机业务规模占比提升，未来公司综合盈利能力有望持续提升。
    军工长久期资产有望步入收获期，股权激励促进效率提升：1）公司于2022年推出第一期限制性股票激励计划，拟向激励对象261人授予1639.5万股限制性股票（占比0.5922%），彰显长期发展信心。2）限制性股票激励计划对经营业绩提出了明确要求：2023-2025年扣非净利润相对2021年复合增速不低于15%，净资产现金回报率（EOE）分别不低于11.5%、12%、12.5%，以上两个指标不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；同时△EVA大于0。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入454.55亿/518.82亿/592.58亿元，同比+12.79%/+14.14%/+14.22%，归母净利润10.02/11.77/13.92亿元，同比+16.39%/+17.47%/+18.26%，对应EPS为0.36/0.42/0.50元，对应PE为80/68/57倍。参考主机厂2024年58-136倍PE估值，考虑到公司在我国航空装备建设领域的稀缺性、装备型号谱系完整性，给予2025年90XPE，目标价38.08元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    军费支出不及预期的风险，国产大飞机批产提速不及预期的风险。

Q3运价大幅增长，公司业绩大幅增长

中远海控(601919)
    业绩简评
    2024年10月30日，中远海控发布2024年三季报。2024Q1-Q3公司实现营业收入1747.4亿元，同比增长29.8%；实现归母净利润381.2亿元，同比增长72.7%。其中Q3公司实现营业收入735.1亿元，同比增长72%；实现归母净利润212.5亿元，同比增长285.7%。
    经营分析
    Q3运价大幅增长，收入同比增长。3Q2024公司营业收入同比增长72%，主要由于欧美主干干线市场进入旺季、新兴市场货量增长、红海局势持续发酵等多重因素共同作用影响，集装箱航运市场呈现需求增长、有效供给不足的局面，市场运价水平持续上涨。2024Q1-Q3CCFI综合指数平均为1573.5，同比增长63%，其中Q3平均指数为1990.8，同比增长127%。分量价来看，Q3公司集运货运量为658.0万TEU，同比增长8.6%；估算公司外贸航线单箱收入为1443.8美元/TEU，同比增长67.2%。
    毛利率同比上升，费用率同比上升。3Q2024公司实现毛利率59.2%，同比增长28.6pct，主要由于外贸运价上涨带动公司毛利率提升。费用率方面，3Q2024公司期间费用率为2.36%，同比下滑0.62pct，主要或由于营收增长。其中销售费率为0.31%，同比下降0.49pct；管理费用率为2.99%，同比下降0.43pct；研发费用率为0.36%，同比下降0.30pct；财务费用率为-1.30%，同比上升0.60pct。3Q2024公司实现投资收益11.3亿元，同比下滑11.6%。受毛利率上升影响，3Q2024公司归母净利率为28.9%，同比增长16.0pct。中期派息比例达49.2%，船队结构持续优化。1H2024，公司拟派发每股股利0.52元，预计应派发现金分红总额83亿元，约为公司1H2024归母净利润的49.2%。公司公布的三年股东回报规划中承诺2022-2024年分红总额应占归母净利润的30-50%。公司加快实施船队结构优化，5艘24188TEU节能型船舶和3艘14100TEU拉美极限型船舶先后交付，并分别投入亚欧主干航线和南美新兴市场航线。截至1H2024，公司自营集装箱船队运力规模达324万标准箱，较期初增长6.5%，船队规模继续保持在行业第一梯队。
    盈利预测与评级
    考虑集运市场景气较高，上调2024-2026年归母净利润预测至492亿元、232亿元、204亿元（原452亿元、199亿元、172亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求增速放缓，行业竞争加剧，运力供给增加，成本压力上升，贸易格局改变。

来水改善+装机增长，可再生能源量增价减

国投电力(600886)
    业绩简评
    10月30日晚间公司发布24年三季报，1~3Q24实现营收444.0亿元，同比+4.3%；实现扣非后归母净利润63.5亿元，同比+5.4%。3Q24实现营收172.9亿元，同比6.9%；实现扣非后归母净利润26.3亿元，同比-2.7%。
    经营分析
    水电：3Q24雅砻江来水同比显著改善，以量补价贡献营收增长。1）量：根据四川省水文局数据，7、8M24雅砻江来水同比分别+157%、+37%。来水改善助公司3Q24完成上网电量368.3亿度，同比+22.7%。2）价：汛期电价的结构性影响消退，3Q24平均上网电价0.278元/kWh，同比-1.1%。其中，雅砻江水电电价降幅环比上季度大幅收窄8.3pcts，小三峡电价仍受甘肃电力现货均价下降影响同比-9.2%，但Q3用电需求改善使其电价降幅环比上季度收窄约6.5pcts。
    火电：各省区火电需求分化，环比量增价减。1）量：3Q24上网电量151亿度，同比-5.8%。其中，广西地区火电电量在新增钦州二电投产的情况下同比-16.1%、贵州地区火电电量也同比-5.2%，主要受区域来水偏丰挤占火电发电空间影响。福建地区火电电量同比+8.0%，主因当地核电发电量下降。2）价：火电两部制电价下，3Q24上网电价环比提升导致容量电价被摊薄，平均上网电价同/环比均下降：3Q24上网电价0.459元/kWh，同比-15厘/kWh、环比-8厘/kWh。3）利：3Q24秦港5500大卡市场煤价同比仅-17元/吨，燃料成本降幅或不及电价降幅，致使公司3Q24毛利率同比下降2.5pcts。
    平价上网项目结构性增加+执行峰谷分时电价，公司光伏电价同/环比均下降。3Q24，装机规模增长驱动下，公司实现光伏上网电量12.7亿千瓦时、同比+50.1%；受风资源偏弱影响，同期风电实现上网电量14.3亿千瓦时、同比-7.3%。平价上网项目结构性增加+执行峰谷分时电价影响，3Q24风、光上网电价分别同比下降0.9%、25.1%，环比上季度分别下降0.9%、16.5%。受电价下降影响，Q3公司光伏发电业务环比Q2或面临增量不增收。
    盈利预测、估值与评级
    2024来水改善、煤价下行、风光装机放量，公司业绩有望持续增长。预计公司24~26年分别实现归母净利润76.1/84.2/91.8亿元，EPS分别为1.02/1.13/1.23元，公司股票现价对应PE估值分别为15倍、14倍和13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    来水情况、煤价下行、用电需求、新能源装机不及预期风险；电价波动风险等。

费用管控成效初现，年末确收有望加速

阳光电源(300274)
    业绩简评
    2024年10月31日，公司发布三季报，2024年前三季度实现营收499亿元，同比增长7.6%；归母净利润76亿元，同比增长5.2%。其中3Q24实现营收189亿元，同比增长6.4%，环比增长2.8%；归母净利润26.4亿元，同比下降8.0%，环比下降7.8%。
    经营分析
    存货环比高增，年末确收加快公司高增有望兑现：截至2024Q3末存货322亿元，环比Q2末增加40亿元，预计新增存货规模主要以储能及电站项目为主，进入年末交付旺季，储能及电站项目确收加速有望支持公司业务兑现高增长。
    业务拓展拉高短期费率，Q3费控初有成效：公司前三季度销售/管理/研发费用率分别为5.56%/1.63%/4.76%，同比+1.28pct/+0.37pct/+1.00pct，主要系公司上半年加大业务拓展力度，人员薪酬等成本上升影响。三季度公司加强费用管控，期间费用率较上半年明显收窄，Q3销售/管理/研发费用率分别为5.30%/1.52%/4.70%，较上半年-0.41pct/-0.18pct/-0.09pct，随着Q4收入确认加速以及公司费用控制持续加强，全年期间费用率有望进一步收窄。
    经营现金流环比转正，Q4回款有望加速：三季度经营活动现金流净额34亿元，同比增长36亿元，环比增长55亿元，销售回款幅度环比修复良好，主要系公司加大销售回款管控力度。随着年末交付确收加快，公司经营性现金流有望进一步增长。
    GDR申请获受理，全球布局再添新助力：10月30日公司发布公告宣布境外发行全球存托凭证新增境内基础A股股份申请获得深圳证券交易所受理。本次GDR拟募集资金48.8亿元，将新增年产35GWh储能产品、50GW逆变设备产能，其中逆变器产能及15GWh储能产能位于海外地区，有望增强公司全球竞争力及抗风险能力。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司三季报及我们对行业最新判断，微调2024-2026年归母净利润预测至119、149、180亿元，对应PE为16、13、10倍，维持“买入”评级和重点推荐。
    风险提示
    国际贸易政策风险；汇率波动风险；竞争加剧风险。

经营稳健，业绩符合预期

三七互娱(002555)
    10月30日，公司发布23年三季报，Q3收入41.07亿元，同比-4.09%，归母净利润6.33亿元，同比-34.51%，扣非归母净利润6.02亿元，同比-37.41%。
    经营分析
    收入：整体表现稳健。Q3收入同比-4.09%，环比-8.35%，小幅下滑，预计主要系《叫我大掌柜》《云上城之歌》等部分老产品受生命周期影响，流水有所下滑，但当期推出的《时光杂货店》等新游贡献增量，弥补部分老产品的下滑，其中《寻道大千》《无名之辈》《灵魂序章》等小游戏仍表现良好。
    盈利：Q3净利率环比稳健，营销推广费用增加致使其同比下滑。Q3归母净利润、扣非净利润分别环比-2.41%、-8.56%，小幅下滑，而归母净利率、扣非净利率分别为15.41%、14.66%，分别环比+0.94、-0.04pct，环比变化不大，分别同比-7.15、-7.81pct，同比降幅较大主要系销售费率的提升，同比+8.45pct，因为Q3推出的《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》等多款新产品处于推广初期，对应的销售费用增长率会高于营收增长率，2Q23公司推出的《凡人修仙传：人界篇》等产品Q3陆续进入稳定增长期，营销推广费用相对较少；管理、研发费率同比均有所下滑，分别-2.51、-1.38pct。
    展望后续：小程序游戏有望持续贡献，丰富的储备保障后续增长。1）《寻道大千》《灵魂序章》的成功使公司在小游戏赛道拥有较为突出的竞争优势；在运营的《Puzzles&Survival》等游戏长线运营，稳健贡献流水；24年以来推出《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》等新产品，有望逐步贡献增量。2）公司已在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等品类储备丰富的产品，包括《斗罗大陆：猎魂世界》《赘婿》《时光大爆炸》等多款精品化产品，涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国、现代、古风等多样化题材，目前正积极推进产品上线进度。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司24-26年归母净利分别为25.4/30.2/32.5亿元，对应PE为14.4/12.1/11.3X，维持“买入”评级。
    风险提示
    游戏上线和表现不及预期风险；版号发放不及预期风险；监管风险。

存货及合同负债增长预示交付提速，海外市场获重大突破

三一重能(688349)
    2024年10月29日公司披露三季报，前三季度公司实现营收90.7亿元，同比增长21.1%；实现归母净利润6.85亿元，同比下降33.6%，实现扣非归母净利6.12亿元，同比下降18.6%。其中，Q3实现营收37.9亿元，同比增长5.9%，环比增长6.6%；实现归母净利润2.51亿元，同比增长17.6%，环比增长49.8%；扣非归母净利2.24亿元，同比增长228.7%，环比增长48.3%。
    经营分析
    综合毛利率环比略有下降，同比修复仍然明显：公司Q3综合毛利率为14.9%，较上半年综合毛利率下降约1.2pct，考虑会计政策变更后测算同口径毛利率同比修复约3.4pct，预计主要受益于国内风机招投标价格企稳，以及销量增加带来的规模效应。近期行业整机巨头齐聚签署行业自律公约，国内整机环节价格竞争有望放缓，大型化技术持续推进及下游需求放量规模效应逐步体现的背景下，公司盈利能力有望回暖。
    存货及合同负债高增，年尾旺季交付有望加速：截至三季度末，公司存货规模为63.4亿元，同比增长68.0%，环比增长36.9%，合同负债规模50.7亿元，同比增长49.9%，环比增长36.2%，进入Q4风电安装并网旺季，公司交付速度有望加速。
    海外市场突破显著，收入结构有望优化：10月27日，公司公告签订印度1624MW风电机组销售合同，海外市场取得重大突破。海外市场订单盈利性较国内订单更优，随着公司海外订单逐步兑现，有望改善公司收入结构，提升盈利质量。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司三季报及我们对行业最新判断，调整2024-2026年归母净利润预测至22.1、28.1、31.9亿元，对应PE为16、13、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    风电装机不及预期；竞争加剧风险；原材料价格波动。

院线业务承压，看好25年春节档及内容板块增长

万达电影(002739)
    10月30日，公司发布24年三季报，Q3收入36.3亿元/同比-19.0%，归母净利0.55亿/同比-92.0%，扣非归母-0.04亿/同比-100.6%。
    经营分析
    收入：票房同比下滑致院线业务承压，内容板块贡献部分增量。Q3收入同比-18.98%，预计主要系票房大盘表现平淡，Q3全国票房108.6亿，同比-43.8%，同时，公司下属澳洲院线的票房同比也有所下滑，但当期公司出品发行的《抓娃娃》《白蛇：浮生》及参投影片《默杀》《出走的决心》等贡献增量，电影投资、制作及发行业务收入同比增长，游戏板块受益于海外发行的《圣斗士星矢：正义传说》持续贡献收入和新产品《暗影格斗3》8月上线后的良好表现，游戏板块同比也有所增长。
    盈利：Q3净利润同比大幅下滑，微微盈利。Q3归母净利率1.52%，同比-13.94pct，扣非归母净利率为-0.11%，同比-15.49pct，主要系院线业务租金、折旧等成本较刚性，收入降低的情况下，净利润降幅更大，综合毛利率同比-10.81pct；同时由于上年5月至9月免缴电影专项资金，税金及附加占收入比同比+1.25pct，销售、管理、研发费率均略有提升，分别同比+1.26、+1.87、+0.05pct，预计主要由于收入同比下滑所致。
    展望后续：看好25年春节档，内容板块增长可期。1）预计Q4院线业务仍面临一定压力，但内容板块有望延续增长态势，公司出品影片《那个不为人知的故事》《误杀3》《“骗骗”喜欢你》《有朵云像你》预计于Q4上映。2）目前《封神第二部》《熊出没：重启未来》已定档25年大年初一，《哪吒2》《蛟龙行动》《唐探1990》等有望于25年春节档上映，从排片预期看，看好25年春节档票房表现，作为院线龙头，公司25年Q1业绩有望直接受益。同时《唐探1990》为公司出品的影片，上映后将为内容板块贡献增量。此外《转念花开》《蛮荒行记》《寒战》系列等预计于25年上映。
    盈利预测、估值与评级
    虑及24年受Q2-4票房大盘平淡影响，我们预计24-26年归母净利1.4/11.7/13.5亿，PE184.8/22.0/19.1X。维持“买入”评级。
    风险提示
    观影需求、影片供给不及预期；内容上线、表现不及预期；与儒意协同效应不及预期；存货或商誉减值风险。

业绩承压，静待新品上线

完美世界(002624)
    10月30日，公司发布24年三季报，Q3营收13.13亿元，同比-24.36%，归母净利润-2.12亿元，同比-190.27%，扣非归母净利润-2.13亿元，同比-223.90%。
    经营分析
    收入：游戏、影视业务均承压。Q3收入同比-24.36%，环比-8.25%。1）游戏：前三季度收入38.7亿/同比-27.2%，经估算，Q3收入12.2亿/环比-10.6%，主要系当期上线新游较少，老产品受产品生命周期影响，充值流水下滑。2）影视：前三季度收入1.7亿/同比-78.4%，经估算，Q3收入0.83亿/环比+50.7%，收入主要随当期播出的影视作品数量、体量波动。
    盈利：毛利率下滑+被投企业亏损致净利率环比有所下滑。1）Q3归母净利率-16.1%/环比-5.9pct，扣非净利率-16.2%/环比-10.8pct。拆分成本费用：毛利率环比-11.2pct，预计主要系收入结构变化，毛利率较低的产品收入占比提高；销售、管理、研发费率分别环比-5.5、-1.9、+1.5pct，预计主要系当期新品上线较少，推广费用较少，但储备产品的研发、测试在稳步推进中，同时大规模的人才梳理已经进入尾声；Q3投资收益-1.2亿元，亏损幅度环比扩大0.865亿元，主要系游戏业务被投企业确认投资损失1.16亿元。2）分业务：Q3游戏业务扣非净利润-0.95亿元，扣除被投企业亏损后微微盈利，经营业绩环比改善；影视业务扣非净利润-0.87亿元，主要系部分影视剧销售价格低于预期。
    展望后续：大规模人员梳理基本结束，静待储备产品上线。1）游戏：端游《诛仙世界》于10月18日开启“践行测试”，玩家口碑良好，有望年内上线；《异环》于9月22日举办线下封闭试玩会，广受玩家好评，现已开启“奇点测试”招募。《诛仙2》《代号野蛮人》《代号Z》等储备产品也在积极研发、测试中。2）影视：《夜色正浓》等排播中，公司将继续聚焦“提质减量”策略，顺应市场变化，严控影视剧项目投资风险。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司24-26年归母净利分别为-5.3/+7.2/+9.5亿元，对应PE为N/A、26.8、20.2X，维持“买入”评级。
    风险提示
    游戏及影视产品上线、上线后表现不及预期风险；版号发放不及预期风险；监管风险。

Q3业绩下滑，降本增效持续推进

德邦股份(603056)
    2024年10月30日，德邦股份发布2024年第三季度报告。2024Q1-Q3公司实现营业收入282.96亿元，同比增长11.21%；实现归母净利润5.17亿元，同比增长9.71%。其中，3Q2024公司实现营业收入98.50亿元，同比增长1.03%；实现归母净利润1.84亿元，同比下降19.40%。
    经营分析
    营收保持增长，快运业务为主要增长驱动。3Q2024公司营业收入同比增长1.03%，主要系快运业务收入同比增长驱动。分业务看：（1）快递业务Q3营业收入为5.35亿元，同比减少18%。（2）快运业务Q3营业收入为88.79亿元，同比增长1.23%，剔除网络融合项目收入影响，公司快运业务收入同比增长3.2%。其中，快运核心业务实现货量340.97万吨，同比增长9.37%。公司快运业务增长主要系公司持续提升收派服务质量，推进产品创新与运营模式变革。网络融合项目稳步推进，促进快运业务规模进一步增长。毛利率同比下降，费用率同比下降。3Q2024公司实现毛利率7.42%，同比下降0.71pct，主要由于公司加大运输资源投入带来运输成本上升。费用率方面，3Q2024公司期间费用率为5.26%，同比下降0.98pct，其中销售费用1.87亿元，同比上升47.34%，占收入比同比上升0.60pct；管理费用2.60亿元，同比减少32.69%，占收入比同比下降1.32pct；主要由于公司持续推进流程优化、职能组织扁平化，实现管理水平提升。同时，公司全面推进销售转型，促使销售团队业务能力更趋专业化、全面化。
    将本增效持续推进，成本管控成效显著。公司持续推进成本管控，成本节降效果显著，公司人工成本占收入比下降2.05pct，源于公司积极推进各项精益管理举措，增加外部资源投入，优化业务结构。同时，公司对收派、运输、中转和管理等环节进行针对性投入及优化。截至3Q2024，公司收派环节乡镇覆盖率提升至94.18%；报告期间运输环节干线路线拉直98条；中转环节中转次数同比下降3.8%；管理层改善破损专项，促进货物破损率下降。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到快递业务下滑，调整2024-2026年归母净利预至8.2亿元、10.5亿元、12.9亿元（原11.1亿元、13.7亿元、16.5亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期。

三季度收入明显复苏，利润大幅提升

三一重工(600031)
    公司2024年10月30日发布24年三季报，实现营业收入583.61亿元，同比增长3.92%；实现归母净利润48.68亿元，同比增长19.66%。其中3Q24实现营业收入193.00亿元，同比增长18.87%；实现归母净利润12.95亿元，同比增长96.49%，符合我们预期。
    经营分析
    内外共振，单三季度收入明显复苏。根据公告，24Q1-Q3公司实现收入分别为178.3/212.3/193.0亿元，同比-0.95%/-3.16%/+18.87%。我们认为国内外市场复苏整体带动了公司三季度收入高速增长：1）国内：国内挖机Q2-Q3明显复苏，公司作为国内挖机龙头，充分受益板块上行贝塔，根据中国工程机械工业协会数据，24Q2-Q3国内挖机销量分别实现26961、20538台，同比+21%、20%；挖掘机数据表现亮眼带动了公司国内市场复苏；2）海外：三季度出口挖机增速表现较好，公司作为行业龙头，受益海外复苏；根据协会数据，24M7-9中国挖机出口销量分别为7456/7953/8221台，同比-0.5%/7.0%/2.5%，同比增速由负转正，挖机出口增速明显修复很大程度上带动公司收入端提升。我们看好公司未来几年收入端持续保持加速增长趋势，预计24-26年公司营收增速为+5.9%/+12.0%/+15.3%。
    海外收入占比超过6成，带动整体盈利能力提升。根据公告，24H1公司海外收入达到235.42亿元，同比+4.79%，海外收入占比达到62.23%，同比+5.95pcts。分地区来看，亚澳、欧洲、美洲、非洲分别实现91.7/82.7/37.9/23.1亿元收入，yoy+2.55%/+1.08%/-4.19%/+66.71%；全球化战略进展顺利。海外市场盈利能力更强，拉动整体盈利水平，根据公告，24Q3公司毛利率为28.32%，持续保持较高水平，随着海外市场占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步优化。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计24-26年公司营业收入为783.44/877.24/1011.63亿元，归母净利润为60.75/85.43/111.87亿元，对应PE为24/17/13X，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

三季报业绩高增，盈利能力稳步提升

中国动力(600482)
    10月30日，公司发布24年三季报，24Q1-Q3公司实现收入366.20亿元，同比+12.84%；实现归母净利润7.43亿元，同比+80.49%。其中单Q3实现收入117.59亿元，同比+5.57%；实现归母净利润2.68亿元，同比+114.40%。
    经营分析
    前三季度业绩高增，毛利率稳步提升。根据公司公告，得益于柴油机子公司交付订单增加，低速柴油机价格上涨，以及公司船用机械销售规模扩大，公司24Q1-Q3实现归母净利润7.43亿元，同比+80.49%，业绩高增。24年以来，公司毛利率逐季度上涨，3Q24为14.87%，较Q1和Q2分别提升4.22和2.03pcts。
    拟收购中船柴油机16.51%股权，看好公司利润弹性提升。根据公司公告，公司拟通过发行可转债及支付现金的方式向中船工业集团收购中船柴油机16.51%的股权，并发行可转债募集配套资金。
    本次公告前，公司持股中船柴油机51.85%，收购后持股比例预计提升到68.36%，将进一步加强公司对柴油机业务的深度整合，促进柴油机业务的高效决策和高质量发展。公司柴油动力业务盈利能力相对较高，1H24毛利率14.71%，较1H24整体毛利率高2.87pcts。在当前造船周期持续上行背景下，船用柴油机价格提升，高毛利率业务控股比例提升，看好公司未来利润弹性提升。
    双燃料发动机技术提升迅速，看好公司未来接单能力提升。根据公司子公司中船发动机官微，9月30日，中船发动机建造的大缸径LNG双燃料船用低速发动机成功交付，标志着公司具备大缸径LNG双燃料船用低速发动机的制造和试验能力，公司在绿色船舶发动机建造领域实现新突破。1-3Q24中船发动机LNG双燃料船用低速发动机交付台套数和马力数分别同比增长30%和37.2%。此外，中船发动机预计2025年将具备大缸径氨燃料主机试验能力，同时具备年产30台套、150万马力的大缸径双燃料船用低速发动机生产试验能力，进一步提升柴油机接单能力。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司营业收入为526/611/709亿元，归母净利润为11.50/19.38/29.77亿元，对应PE为45/27/18X，维持“增持”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险

在手订单结构改善，毛利率稳步提升

中国船舶(600150)
    事件
    10月30日，公司发布24年三季报，24Q1-Q3公司实现收入561.69亿元，同比+13.12%；实现归母净利润22.71亿元，同比-11.35%；实现扣非归母净利润19.72亿元，同比由负转正。其中单Q3实现收入201.52亿元，同比+5.35%；实现归母净利润8.58亿元，同比-57.26%；实现扣非归母净利润7.73亿元，同比由负转正。
    经营分析
    手持订单结构改善，毛利率稳步提升。根据公司公告，受益于公司手持订单结构改善，完工交付船舶营业毛利同比增加，公司1-3Q24扣非后归母净利润19.72亿元，同比由负转正。24年以来，公司毛利率稳步提升，3Q24为11.62%，较Q1和Q2分别提升4.4和2.8pcts。
    造船价和钢价剪刀差拉大，看好未来盈利能力持续提升。价格端，根据克拉克森统计，全球新造船价格指数自21Q1持续上涨，24年9月全球新造船价格指数达189.96，同比+8.32%，环比+0.40%，较年初提升6.50%，较2020年底部提升51.89%，造船价持续上行。9月上海20mm造船板平均价格同比-19.59%，环比-2.99%，船价与钢价剪刀差继续拉大，看好公司盈利能力持续提升。
    中国造船竞争力提升，1-9月造船三大指标同比全面提升。根据中国船舶工业行业协会，2024年1-9月，我国造船完工量3634万载重吨，同比+18.2%；新接订单量8711万载重吨，同比+51.9%；截至9月底，手持订单量19330万载重吨，同比+44.3%。1-9月，我国造船三大指标以载重吨计分别占全球总量的55.1%、74.7%和61.4%，全部位居世界第一。
    换股吸收合并中国重工，看好公司龙头地位和盈利能力提升。公司和中国重工均为国内领先的造船企业，双方合并后将实现优势互补，发挥协同效应，提高经营效益和综合竞争力。根据公司和中国重工公告，2023年全球新船完工交付8634万载重吨，公司和中国重工分别交付民船753.49和483.9万载重吨，份额分别为8.7%和5.6%，合计全球份额为14.3%，竞争力较强。同时，合并后预计将产生规模效应，进一步提升公司的龙头地位和盈利能力。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司营业收入为835/932/1040亿元，归母净利润为44.88/82.50/112.14亿元，对应PE为39/21/15X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

合同负债显著提升，境外订单持续增长

中铁工业(600528)
    10月30日，公司发布24年三季报，24Q1-Q3公司实现收入205.39亿元，同比-5.56%；实现归母净利润13.19亿元，同比-11.25%。其中单Q3实现收入65.61亿元，同比-4.21%；实现归母净利润3.84亿元，同比-20.88%。
    经营分析
    收入同比降幅较Q2收窄，合同负债创新高，看好长期收入增长。根据公司公告，3Q24公司实现收入65.61亿元，同比-4.21%，降幅环比Q2收窄。截至24年三季度末公司合同负债达90.17亿元，较二季度末增长6.94亿元，创23年以来历史新高，看好公司收入长期增长。
    工程施工机械及服务业务订单高增，境外新签订单持续增长。根据公司公告，2024年1-9月公司新签订单373.28亿元，分业务来看，其中隧道施工装备及相关服务业务80.75亿元，同比下滑23.25%；专用工程机械装备及相关服务业务21.24亿元，同比增长34.1%；道岔业务55.15亿元，同比下滑8.85%；钢结构制造与安装业务190.50亿元，同比增长3.87%。分内外销来看，根据wind投资者互动平台交流，公司盾构机/TBM产销量已连续7年位居世界第一，是我国出口海外盾构机/TBM数量最多、市场占有率最高的企业。2024年1-9月公司境外新签订单22.04亿元，同比增长4.72%。公司工程施工机械及服务业务订单高增，境外新签订单持续提升，看好公司收入长期增长。
    铁路投资持续增长+设备更新政策支持，看好公司交通运输装备业务需求释放。根据国家铁路局，23年全国铁路固定资产投资7645亿元，同比+7.5%；1-9M24全国铁路固定资产投资同比+10.3%，投资额加速向上。此外，2024年国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，会议指出，要加大财税、金融等政策支持，有序推进交通运输设备更新改造。在政策的鼓励下，交通运输设备更新替换节奏有望加速，利好公司道岔等交通运输装备业务长期收入增长。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司营业收入为314.17/330.67/347.47亿元，归母净利润为18.26/19.55/21.03亿元，对应PE为10/9/9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游基建投资不及预期、盾构机下游新领域拓展不及预期、原材料价格上涨风险

三季度业绩承压，关注顺周期复苏

华锐精密(688059)
    事件
    公司2024年10月30日发布24年三季报，实现营业收入5.85亿元，同比减少0.52%；实现归母净利润0.77亿元，同比减少27.06%。其中3Q24实现营业收入1.74亿元，同比减少24.46%，环比减少27.52%；实现归母净利润0.05亿元，同比减少88.17%，环比减少90.65%。
    点评
    三季度行业淡季叠加制造业低景气度公司业绩承压。根据国家统计局数据，24年1-9月全国规上工业企业利润同比下降3.5%，其中9月同比下降27.1%，制造业景气度较低，而三季度为刀具行业通常淡季，受此影响公司3Q24业绩出现了较大下降。
    由于收入下降带来的产能利用率下降，公司盈利能力也明显走弱。公司近年进行了较多新增产能投放折旧压力较大，而3Q24收入规模较小导致了利润率明显下降，公司3Q24实现毛利率32.68%，同比下降10.29pcts，环比下降13.71pcts；实现净利率2.94%，同比下降15.84pcts，环比下降19.85pcts。
    刀具行业目前的“弱现实”不改作为顺周期复苏投资的优先级。刀具作为制造业机加工的核心耗材，其景气度也是制造业景气度的“晴雨表”，在当前国家规划出台一揽子财政政策刺激背景下，刀具行业仍将是顺周期复苏最优先的赛道。我们认为利润率的走弱主要由于公司近年为持续扩张态势，固定费用呈上升趋势，在行业下行期则对利润率形成较大冲击，但一旦行业景气度逆转产能利用率的回升将立刻带来盈利能力改善。有望在顺周期中看到利润率/业绩增速恢复叠加估值修复的“双击”机会。
    盈利预测、估值与评级
    由于三季度制造业景气度较低，调整公司盈利预测，预计公司24至26年有望实现归母净利润1.29/2.09/2.58亿元，对应当前PE24X、15X、12X，考虑伴随经济刺激政策落地制造业景气度有望出现顺周期复苏，维持“买入”评级。
    风险提示
    制造业景气度复苏不及预期，国产替代进展不及预期，数控刀片均价提升不及预期，整体硬质合金刀具毛利率改善不及预期。

检修有影响，竞争加剧进一步优化成本

华鲁恒升(600426)
    2024年10月30日公司披露三季报，三季度实现营收251.80亿元，同比增长30.16%；实现归母净利润30.49亿元，同比增长4.16%；三季度营业收入82.05亿元，同比增长17.43%，归母净利润8.25亿元，同比下降32.27%。
    经营分析
    3季度检修影响产量，产品价格调整，带动营收环比下行。三季度公司的一套煤气化平台及下游配套的产品进行检修，影响大概20天，下游新材料、醋酸及衍生品、肥料、有机胺产量皆出现了环比下行，约为8%、9%、5%、4%；由于部分产品行业存在新增产能释放，供给增加，有机胺、肥料等板块的产品价格下行相对明显，量价的双重影响下，公司的整体收入水平出现了下行。但相对较好的是，此次公司通过平台检修，有望将公司的部分降本措施进一步落地，有望实现进一步的成本节约和技术工艺优化。煤炭价格大体维持平稳，行业竞争形成一定的价格压力。老旧产能升级和新建产能投产形成行业供给增量，连续2年的行业产能投放带来的供给压力相对较高，从三季度来看，公司主要原材料煤炭价格基本处于相对平稳状态，终端产品的调整主要带来了价差的收窄，三季度公司单季度毛利率调整至17.56%，环比二季度下行约3个点，给与公司的利润带来影响。10月份，动力煤在三季度后期小幅调整的趋势已经有所停滞，煤炭价格小幅下行，同时多数化工产品在前期已经经历了比较大幅度的调整，部分产品已经跌破行业边际成本，行业基本已经进入底部区间，虽然短时间内暂时没有非常明显的反弹动力，进一步下调的空间有限。荆州基地项目将逐步进入落地期，有望对现有平台成本形成进一步摊分，对现有的生产结构形成优化。公司整体负债水平相对较低，今明年的投资主要以荆州和德州的后端项目为主，风险管控相对较好。伴随荆州项目逐步进入落地期，荆州的产品体系将有获得优化，进一步分摊前段成本，降低单一产品库存运输压力，丰富产品种类。通过降本和增量的两条路径，公司在行业相对承压的状态下维持竞争力，保证良好现金流，静待供需再平衡。
    盈利预测
    下调公司2024年盈利11%，预估2024-2026年营收332、385、434亿元，归母净利润40.4、52.5、63.6亿元，EPS为1.9、2.5、3.0元，当前股价对应的PE分别为12.2、9.4、7.7，维持“买入”。
    风险提示
    原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。

长期保持稳定运行，成本优势持续释放

宝丰能源(600989)
    2024年10月30日公司披露三季报，前三季度实现营收242.75亿元，同比增长18.99%；实现归母净利润45.37亿元，同比增长16.60%。其中，Q3实现营收73.77亿元，同比增长0.91%；实现归母净利润12.32亿元，同比下降24.60%。
    经营分析
    三季度检修影响烯烃产量，费用摊销增长。公司进行了装置检修一定程度上影响了烯烃产量，三季度聚乙烯、聚丙烯产量分别为24.86、25.69万吨，环比二季度下行约12%、15%，公司长期以来保持较高的开工负荷，此次的检修一方面影响了3季度的销售收入，同时对于固定成本和费用的摊销也有增加，一定程度上带动了营收和盈利的下降。
    原油价格下行，烯烃出现阶段性价差收窄，焦化业务需求支撑不足略有承压。进入三季度后期原油价格出现了震荡下行，带动了烯烃价格的回落，根据公司三季度的烯烃均价来看，聚丙烯价格调整相对较小，聚乙烯价格环比下行了约277元/吨，而根据鄂尔多斯动力煤坑口价来看，三季度煤炭价格环比二季度提升了约4.7元/吨，价差收窄带动了公司的烯烃盈利的回落；焦化板块公司仍然维持满负荷运行，产销量相对平稳，但由于下游钢材需求支撑不足，对于焦炭的价格压力相对较大，单环节焦炭盈利收窄，叠加焦煤价格小幅下行，公司自供焦煤的盈利也受到了压缩，带动公司三季度盈利环比下行，三季度公司的整体毛利率约为34.12%，环比二季度下行约4个百分点。
    内蒙基地300万吨烯烃四季度逐步投产，新疆基地400万吨烯烃项目继续推进。公司内蒙基地300万吨烯烃项目将于10月投入试生产，伴随三套装置逐步投产，将带动四季度形成一定的烯烃增量，预计明年满负荷运行后烯烃产量将进入新的台阶，同时宁东四期烯烃项目前期准备工作全面启动，陆续通过新项目的规划实现现有产线附加值的提升。今年以来公司加大研发投入，预计将在平台搭建后进一步提升高附加值产品占比，提升盈利空间。
    盈利预测、估值与评级
    下调公司2024年盈利预测14%，预估公司2024-2026年公司营业收入363.63、610.99、615.41亿元，归母净利润分别为68.12、137.91、149.41亿元，EPS分别为0.93、1.88、2.04元/股，当前股价对应PE分别为18、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价剧烈波动；新增产能过多，竞争加剧；需求不达预期风险。

资产质量提升，三季度业绩保持高增

山推股份(000680)
    公司2024年10月30日发布24年三季报，实现营业收入98.36亿元，同比增长30.64%；实现归母净利润6.74亿元，同比增长34.16%。其中3Q24实现营业收入33.28亿元，同比增长24.85%，环比增长-3.22%；实现归母净利润2.56亿元，同比增长27.64%，环比增长21.21%，业绩符合我们预期。
    经营分析
    海外市场收入高速增长，24H1海外收入占比超过55%。根据公告，24H1公司海外收入为36.25亿元（同比+44.41%），海外收入占比达到55.69%（同比+4.08pcts）。从毛利润贡献来看，24H1公司海外市场毛利润贡献达到72.97%，同比+3.01pcts，海外市场已成为公司收入、利润的重要增长动力。根据公告，公司布局海外子公司，新增比利时子公司，重点拓展非洲、欧洲、美洲、东南亚等区域海外经销商24家，其中非洲、欧洲、美洲区域经销商占比有所提升，海外区域结构更为多元化。
    发力大马力推土机高端产品，盈利能力稳中有升。我们认为高附加值产品占比提升、海外占比提升是公司利润率提升的长期驱动力；1）高附加值产品持续放量：根据公告，公司借助资源优势，加速向高利润、高附加值的大吨位产品转型，持续推进大马力推土机销售；高附加值产品放量助力公司利润率提升；2）海外收入占比提升：根据公告，24H1公司海外市场毛利率22.06%，比国内市场高出11.75pcts；随着公司海外市场收入占比持续提升，有望带动公司利润率提升，我们预计24-26年公司净利率为7.5%/8.4%/9.6%。
    资产质量向好，周转效率、ROE水平均有提升。根据公告，24Q1-3公司ROE（平均）为11.62%，同比+1.75pcts；从应收账款周转效率来看，24Q1-3公司应收账款周转天数104.82天，同比减少3天；公司整体资产质量有所提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2024-2026年公司营业收入为124.34/144.07/159.12亿元，归母净利润为9.45/12.38/15.35亿元，对应PE为13/10/8X，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、大马力产品销售不及预期、贸易摩擦及汇率波动风险、限售股解禁风险。

电站建设加速，业绩稳步增长

林洋能源(601222)
    2024年10月29日公司披三季报，前三季度实现营收51.7亿元，同比增长8.8%；实现归母净利润9.1亿元，同比增长7.0%。其中，Q3实现营收17.0亿元，同比增长10.6%，环比下降10.8%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长15.4%，环比下降18.2%。
    经营分析
    电表业务海外开拓顺利，在手订单充足保障未来业绩增长：国内方面，公司前三季度国网及南网中标规模约8亿元，其中Q3预计新增中标规模1.5亿元，在手订单实现同比增长；10月，公司电能表智能制造绿色工厂项目正式开工，预计2025年建成投产，有望形成新的业绩增长点。海外方面，子公司EGM年内获海外订单8.06亿元，与中东企业ECC携手打造的吉达合资工厂预计在今年四季度实现投产；此外，公司东南亚市场开拓顺利，目前在印尼市场已实现批量交付。
    新能源电站加速并网，优质资产占比较高：光伏组件价格大幅下降背景下，公司新能源电站加速建设、并网。截至2024年三季度末，公司自持电站规模已达约1.34GW（含187MW风电项目）。从地理位置来看，公司在手项目基本位于发电消纳情况较好的中东部地区，江苏和安徽电站在整体项目中占比超86%，整体消纳率100%，优质资产占比较高，保障后续自持或出售电站业务的盈利能力。储能业务稳步推进，海外工厂预计Q4投产：公司三季度储能业务稳步推进，三季度完成启东永庆80MW/160MWh储能电站项目、河北平泉风光储一体化45MW/180MWh储能项目等多个项目的并网及交付。公司与ECC合资沙特Pack工厂于上半年开工建设，预计Q4实现投产有望助力公司拓展海外储能业务。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司三季报及我们对行业最新判断，维持2024-2026年归母净利润预测为12.2、14.2、16.5亿元，对应PE为12、10、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧；项目落地不及预期；原材料价格波动。

预调酒增长承压，期待烈酒新品上市

百润股份(002568)
    10月30日公司发布三季报，24Q1-Q3实现营收23.86亿元，同比-2.88%；实现归母净利润5.74亿元，同比-13.67%；扣非归母净利润5.61亿元，同比-13.57%。其中24Q3实现营收7.58亿元，同比-5.95%；实现归母净利润1.72亿元，同比-24.01%；扣非归母净利润1.70亿元，同比-22.21%。
    经营分析
    终端需求疲软+强爽高基数，预调酒增长承压。1）24Q3预调酒实现营收6.71亿元，同比-6.6%。分产品来看，强爽随着尝鲜人群褪去，增长较为乏力。微醺系列持续扩展消费人群和消费场景，从“一个人的小酒”成功拓展到节庆餐饮、晚间小酌等场景；新口味“青提茉莉”上市表现出色，单店产出跃入口味前三名。清爽系列品牌焕新升级，500mL大罐清爽全新上市，代言人新TVC和新KV承载“好喝的酒，不用吃苦”的品牌定位，通过深度梯媒投放、黄金地铁站超大视觉打造，全方位多角度立体化强势进行品牌推广，着重诠释好喝的饮用体验。2）24Q3食用香精营收约1.08亿元，同比增长23.5%，系定制化需求订单存在季度间波动，Q1-Q3合计营收基本持平。
    费投力度加大，财务费用&税率扰动净利率。1）24Q3毛利率/净利率分别为70.2%/22.7%，同比+1.3pct/-5.4pct。毛利率改善主要系商业折扣减少、包材和物流成本降低。2）24Q3销售/管理/研发/财务费率分别为+3.1/+0.3/-0.2/+1.0pct，销售费率提升主要系旺季加大清爽大篷车活动投放，叠加收入下滑拖累。财务费用增长主要系资金结构变化影响。另外公司单Q3所得税率同比提升5.1pct，主要系子公司盈利结构变化。
    公司以“3-5-8”度产品矩阵为核心，今年加大清爽新口味、新规格投放力度，配合代言人活动&热播剧植入，有望复刻微醺大单品成长路径。强爽短期因高基数+尝鲜需求褪去承压，预计后续随着包装、口味、零糖等产品迭代，有望恢复增长。我们看好公司作为龙头享受品类扩容红利，烈酒上市有望延申第二成长曲线。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到主业需求承压，我们下调24-26年归母净利润6.2%/5.5%/4.5%。我们预计24-26年归母净利润分别为8.0/9.9/11.8亿元，同比-1%/+24%/+19%，对应估值分别为29x/23x/20x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

单季度业绩承压，静待顺周期复苏

海天精工(601882)
    公司2024年10月30日发布24年三季报，1Q-3Q24实现营业收入24.93亿元，同比减少0.57%；实现归母净利润4.04亿元，同比减少12.89%。其中3Q24实现营业收入8.14亿元，同比增长0.26%，环比减少11.75%；实现归母净利润1.10亿元，同比减少22.47%，环比减少32.42%。
    经营分析
    机床行业景气度偏弱，公司业绩承压。根据机床工具工业协会数据，24年1-8月协会重点联系企业营业收入同比下降3.5%，利润总额同比下降9.9%，金属加工机床新增订单同比增长3.5%，在手订单同比下降0.3%，目前机床工具行业景气度依旧承压。考虑后续机床行业景气度在财政刺激政策、大规模设备更新政策支持下有望复苏，公司收入增速也有望提升。
    3Q24公司盈利能力下降，伴随行业景气度回暖有望修复。公司3Q24实现毛利率27.33%，同比下降3.72pcts，环比下降0.95pcts；实现净利率13.54%，同比下降3.97pcts，环比下降4.14pcts。3Q24管理费用率为1.58%，同比提升0.39pcts，环比提升0.51pcts；销售费用率为4.84%，同比下降1.04pcts，环比提升1.22%。毛利率的下降我们认为主要由于行业景气度较低竞争激烈，伴随行业景气度的回升有望修复，而公司持续保持了较好费用率控制，目前期间费用率依旧处于较低水平，后续在上行周期有望看到净利率出现较好修复。
    产品力不断增强，功能部件开发和批量化应用加速。公司持续加大产品研发投入，巩固龙头产品优势，进一步提升产品性能和水平，针对重点行业研制高性能产品，实现进口替代，并加快核心功能部件的开发和批量化应用。例如公司GU HS系列龙门加工中心采用了整套传动部件自制全齿轮变速箱，并使用了公司自研大扭矩机械主轴，工程机械、汽车零部件、模具、塑料机械等领域加工性能优异。
    盈利预测、估值与评级
    调整公司盈利预测，预计公司24至26年分别实现归母净利润6.27/7.44/8.85亿元，对应当前PE19X/16X/13X，考虑公司行业领先地位，同时有望受益景气度复苏，维持“增持”评级。
    风险提示
    机床行业景气度复苏不及预期，股东减持风险。

收购安吉精铸部分股权，开启产业链整合重要一步

中航重机(600765)
    事件
    10月30日晚，中航重机发布公告，拟以不超过1.3亿自有资金，通过非公开协议方式受让航空投资公司持有的安吉精铸7.81%股权，受让完成后，公司将持有安吉精铸21.3%股权。
    点评
    对标海外航空铸造龙头Howmet，安吉精铸成长空间广阔：1）铸造相对其他制造方式，具有重量轻、可制造复杂结构等优点。2）Howmet是国际上最早生产航空发动机结构铸件的公司之一，能够生产叶片、机匣、热端部件等航空发动机结构铸件，亦可生产航天飞行器的结构铸件及工业燃气轮机等；2023年Howmet营收规模66亿美元，净利润7.65亿美元。3）安吉精铸是国防科工系统唯一专业化铸造企业，专业从事航空、航天等国防军工装备复杂异形结构精密铸件的研制、生产、销售及售后服务，2018-2023年营收自4.1亿增至10亿，CAGR为19.7%；净利润自160万增至8307万，CAGR为39%。4）我们认为，随着军用航发定型批产、国产大飞机批产提速，未来铸件需求旺盛，安吉精铸成长空间广阔。
    受让安吉精铸7.81%股权，剑指航空工业基础结构主力军：1）我们认为，公司受让安吉精铸部分股权，有利于进一步发挥业务协同效应，进一步增强公司铸造能力，聚焦锻铸主业，推动公司成为“锻铸行业的引领者、主机发展的服务者、航空工业通用基础结构主力军”。2）公司持续推进产业链一体化，逐步完成从锻造龙头到基础结构主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境，向上游增资中航特材打造原材料集中采购平台，参股中航上大、托管聚能钛、安立公司打通返回料循环体系；向中游收购宏山锻造、增资安吉精铸，推进募投项目建设；向下游设立安飞公司、检测公司，打通从毛坯交付到精密结构件交付的“最后一公里”。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司正逐步从航空锻造龙头蜕变成为航空基础结构主力军，未来有望充分受益于航空工业高景气，开启新一轮高成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为22/18/15倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，宏山锻造扭亏控亏风险。

Q3经营符合预期，产品势能仍上行

今世缘(603369)
    事件
    2024年10月30日，公司披露24年三季报，期内实现营收99.4亿元，同比+18.9%；归母净利30.9亿元，同比+17.1%。其中，24Q3实现营收26.4亿元，同比+10.1%；归母净利6.2亿元，同比+6.6%，基本符合市场预期。
    经营分析
    产品端，24Q1-Q3特A+类/特A类分别实现营收64.7/28.6亿元，同比+19%/+22%；其中，24Q3分别实现营收18.1/6.5亿元，同比+12%/+10%，结构上预计延续上半年趋势。期内毛利率同比-5.1pct至75.6%，预计与调整货折等渠道返利政策相关，考虑销售费用率-3.9pct后毛销差-1.2pct，预计与景气波动下追加渠道费投相关。区域端，24Q1-Q3省内实现营收90.8亿元，同比+18%；单Q3省内实现营收24.2亿元，同比+9%，其中南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区分别+8%/+10%/+13%/+8%/+9%/+7%，苏中大区增速延续相对成长性，其他省内区域增速差异有限。此外，Q3省外实现营收2.0亿元，同比+23%。
    从报表结构来看：1）24Q3归母净利率同比-0.8pct至23.7%，主要系期内毛销差-1.2pct，此外管理费用率+0.5pct、营业税金及附加占比-0.9pct。2）24Q3末合同负债余额5.4亿元，环比-0.8亿元，考虑环比合同负债变化后营收-1%；24Q3销售收现30.6亿元，同比-2%。
    整体而言，公司凭借产品积蓄的势能在省内景气震荡时仍然保持了相对的经营韧性，未来增量仍源于省内分区精耕+分品提升，叠加省外周边化、板块化外拓，建议持续关注。
    盈利预测、估值与评级
    考虑白酒行业景气度持续走弱，我们下调25/26年归母净利11%/13%，预计24-26年收入分别+17.7%/+11.5%/+12.8%；归母净利分别+16.4%/+12.7%/+15.5%，对应归母净利分别36.5/41.2/47.5亿元；EPS为2.91/3.28/3.79元，公司股票现价对应PE估值分别为15.1/13.4/11.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    区域竞争加剧风险；省外开拓不及预期；政策风险；食品安全风险。

合同负债高增，低空助力腾飞

四川九洲(000801)
    事件
    2024年10月30日，公司发布2024年三季度报告。公司24Q1-Q3营业收入27.22亿（同比-3.8%），实现归母净利润1.20亿（同比-15.1%）。其中24Q3营业收入9.65亿（同比+5.9%，环比+10.7%），实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。
    点评
    业绩环比修复，或因需求有所恢复。下游军民赛道需求有所恢复，公司24Q3实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。
    毛利率保持稳定，环比小幅提升。24Q1-Q3毛利率22.4%（同比-1.0pct），归母净利率4.4%（同比-0.6pct）；24Q3毛利率23.7%（同比-1.2pct，环比+1.4pct），归母净利率5.4%（同比-0.7pct，环比+1.8pct）。24Q3公司毛利率保持稳定。
    合同负债显著提升，景气拐点已至。截至24Q3末，公司合同负债0.95亿元，较24H1末+63.73%，主要系本期收到的合同预付款增加，或预示景气拐点已至，有望驱动公司业绩增长。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为国内空管系统龙头，受益低空经济发展，智能终端产品以及微波射频增长前景广阔。预计公司2024-2026年归母净利润1.99亿/2.43亿/2.92亿元，同比-1%/+22%/+20%，对应PE为70/57/48倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游武器装备列装进度不及预期、低空经济建设进度低于预期、智能终端业务增速不及预期、应收账款偏高。