点评：《歌手2024》热度超预期，关注后续片单及招商情况

芒果超媒(300413)
    投资要点
    事件：《歌手2024》第二期收视断层领跑，CVB收视率0.62，份额2.67%，排名同时段省级卫视第1，份额是前一期的1.5倍，是同时段省卫第二的1.8倍，打破今年以来省卫市场综艺收视率最高纪录；CSM全国网收视率0.93，份额4.9%，蝉联所有频道第1；酷云平均收视率0.94，份额5.05%，是首期的1.6倍，打破近两年省卫市场综艺收视率最高纪录。播出期间，欢网收视率峰值1.41，同时段收视长时间保持在省卫第二名的两倍以上。
    《歌手2024》有望凭借其热度，进一步获得招商。根据第二期来看，节目已获得六位广告主，其中，君乐宝简醇独家冠名，其他合作伙伴包括vivo、汤臣倍健、五粮液、百岁山、百雀羚。1）社交媒体讨论度高，话题度有望进一步带动招商。根据《每日经济新闻》统计，截至5月15日，在微博等平台，已有鸿星尔克、老乡鸡、麻辣王子、春秋航空、洁柔等，横跨服饰、食品、日化洗护、制造业、航空运输业等多个领域的超15个大品牌，陆续向《歌手2024》“申请出战”。2）直播模式的广告的实际露出度或更高，进一步提高广告主投放意愿。我们认为，直播模式下，品牌广告实际的观众观看时长或高于录播模式，投放效果更好，有望吸引更多广告主投放。
    国际化视野，推动文化出海。节目引入多位海外嘉宾参赛，包括Chanté Moore（美国）、Faouzia（加拿大）、Adam Lambert（美国）等。《歌手2024》高影响力辐射国际，海外总覆盖量超2177万，播放量超288万，第二期直播在芒果TV国际APP的累积在线观看人数是第一期的近4倍，单日会员收入创今年内新高，大涨153%。我们认为，目前芒果TV国际版相较于国内仍处于相对低基数的高增长阶段，伴随芒果出海布局不断深化，已与东南亚部分地区达成合作。此次《歌手2024》邀请多位北美明星参赛，有望助力平台进入欧美市场。欧美流媒体市场竞争激烈，Netflix、Disney+等平台占据头部地位，而芒果TV凭借其在综艺方面的优势，有望通过差异化打法吸引用户，提升在欧美市场的认知程度。
    盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年，公司营业收入为162.22/176.93/190.09亿元，同比10.9%/9.1%/7.4%；归母净利润20.03/23.00/25.57亿元，同比-43.7%/14.8%/11.2%。我们认为《歌手2024》有望同时带动广告业务和会员业务收入，推动业绩增长。同时，节目在海外出圈有望加速推进平台国际化。当前国内流媒体平台趋于成熟，因此出海或成为重要增量。展望后续，平台综艺与剧集片单丰富，内容供给优势不变；竖屏短剧频道上线，进一步拓展目标用户，拓宽收入来源。此外，公司积极探索AI/XR等领域，技术赋能推动创新及降本增效，给予公司长期增长逻辑。维持“买入”评级。
    风险提示：广告恢复不及预期，核心团队离职风险，艺人违纪风险，竞争加剧等。

计提资产减值拉低23年利润，在手订单充足静待花开

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煤炭量增显著，分红提升价值

昊华能源(601101)
    投资要点
    市属国企，战略西移。北京昊华能源股份有限公司成立于2002年，是北京能源集团有限责任公司的二级平台公司，先后经历两次增资后于2010年3月在上交所上市。截至2024年一季度，京能集团是公司第一大控股股东，北京市国资委为实控人。公司主要业务涵盖煤炭开采、煤化工、铁路运输等领域，经过多年发展，已逐步形成以北京为管理中心，以鄂尔多斯和宁东等地区为业务核心区域，业务范围覆盖我国中西部能源富集地区。截至2024年一季度，公司实现营收24.13亿元，同比增长7.58%，实现毛利12.29亿元，同比增长58.76%，公司归母净利润4.52亿元，同比增长5.12%。在近几年利润稳中有升下，公司积极回馈股东，2023年分红率为48.46%，绝对额达5.04亿元。
    煤炭业务：产量稳步提升，盈利弹性逐步释放。1）截至2023年报，公司煤炭资源储量20.95亿吨，可采年限超58年；2）截至2023年底，公司在产煤矿的核定产能为1930万吨/年，权益产能为1328万吨/年；3）红一、红二煤矿分别于2022年9月、2023年12月进入联合试运转状态，公司煤炭产销量仍将持续增长，产销量仍有225万吨左右的增长空间；3）成本控制得当，吨煤成本下降明显，2023年吨煤成本为187元/吨，同比下降18.8%；4）红一煤矿经营改善，红二放量，公司盈利弹性逐步释放。根据我们测算，2024-2025年公司煤业业务分别贡献归母净利润16.9、18.9亿元，2024-2025年同比增速分别为25.0%、11.9%。
    非煤业务：化工业务短期承压，铁路运输利润稳定。煤化工业务：公司化工业务由子公司国泰化工负责经营，甲醇年产能达40万吨。2023年三季度，公司受到设备停车检修影响，未开展产销活动，全年甲醇销量为32.1亿吨，同比下降25.8%。价格与成本差额是驱动甲醇业务盈利变化的主要原因，2023年，甲醇单吨售价1837元/吨，同比下降8.1%，价格与成本差额较同期扩大181元/吨。铁路运输业务：公司铁路业务由子公司东铜铁路物流有限公司负责（权益占比59%）。铁路运输是公司内蒙古矿区“煤—化—运”一体产业布局的重要一环，运输煤炭约600万吨/年，设计运输能力1000万吨/年。东铜铁路物流公司于2023年被认定为西部地区鼓励类产业企业，税率缴纳企业所得税比例由2022年的25%降至15%，截至2023年底，东铜铁路实现运量622万吨，营业收入1.45亿元，同比-9.4%。
    投资建议：首次覆盖，买入评级。公司煤炭业务保持产销两旺，随着优质产能的逐步释放，在煤价中枢上行周期，公司盈利有望稳步向上。我们预计公司2024-2026年归母净利润为15.9、18.1、19.0亿元，按照5月14日收盘时市值计算，对应PE为8.8、7.8、7.4倍，参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）煤炭价格大幅下跌；2）宏观经济增长不及预期；3）新项目投产进度不及预期。

恺英网络点评：业绩增长彰显公司业务能力，分红回购有望持续提升投资回报

恺英网络(002517)
    投资要点
    事件：公司披露2023年及24年Q1业绩，23年公司实现收入43.0亿元，同比+15.3%；归母净利润14.6亿元，同比+42.6%；扣非归母净利润13.5亿元，同比+41.3%。24年Q1公司实现收入13.1亿元，同比+36.9%；归母净利润4.3亿元，同比+47.1%；扣非归母净利润4.2亿元，同比+48.4%。在业绩保持高增的态势上，公司2024年预计将会持续高分红增厚投资回报。
    传奇奇迹游戏基本盘稳定，创新精品游戏拓展第二增长曲线。公司2023年收入中，移动网络游戏收入为35.77亿，同比增长13.3%，网页游戏收入为0.55亿，同比下滑37.3%，信息服务收入为6.64亿，同比大幅增长43.3%。持续推进精品化战略，拓展多元游戏品类，小游戏和海外等带来持续增量。在复古情怀类游戏方面，国内传奇IP归属明确后，市场有望进一步整合，《原始传奇》、《热血合击》、《天使之战》、《永恒联盟》等长线产品保持稳定运营。创新精品类产品，如《敢达争锋对决》、《纳萨力克之王》、《石器时代：觉醒》等表现亦出色。24年游戏储备丰富，自研产品储备包括《斗罗大陆诛邪传说》《代号盗墓》《机甲派对》《梁山传奇》《龙腾传奇》《三国天下归心》《代号信长》《代号DR》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》等；发行产品储备包括《太上补天卷》《怪物联萌》《群英觉醒》《代号MYX》《古怪的小鸡》等；投资产品包括《代号Aquaman》；IP储备有《奥特曼》《BLEACH千年血战篇》等；出海方面《新倚天屠龙记》曾登顶中国香港与中国台湾地区iOS游戏免费榜；《KR灵蛇》取得韩国地区免费榜TOP3。
    分红回购持续提升投资回报，布局AI谋求可持续发展。董事长2020年至今累计增持11次累计金额超15亿，公司在2023年实施回购2亿元，实施中期分红2.13亿元，并预计将在24年继续进行分红。2023年，成立AI应用研究中心，自研“形意”大模型已应用于研发场景中，与复旦大学合作AI游戏《斗罗大陆》IP游戏实现AINPC。公司持续投入公益事业，ESG评级领先，入选MSCI中国指数。
    盈利预测和投资建议：我们预测公司24-26年收入至53.1/63.9/74.2亿元，同比增长23.7%/20.4%/16.1%。我们预测归母净利润为18.7/22.5/25.2亿元，同比增长27.8%/21.0%/12.1%。我们看好现有的游戏产品储备，以及公司对小游戏赛道的布局。维持“买入”评级。
    风险提示：现有产品流水下滑，新品（包括VR）上线不及预期，行业竞争加剧。

安徽煤电龙头，业绩增长可期

皖能电力(000543)
    投资要点
    安徽火电龙头，装机规模稳步扩张。截至2023年底，公司控股发电装机容量为1494万千瓦，其中经营期装机1138万千瓦，建设期装机356万千瓦，燃煤发电机组除江布电厂2台66万千瓦机组及英格玛电厂2台66万千瓦机组在新疆外，其余均落地安徽，公司控股在运省调火电机组装机容量占比22.8%。近年来公司业绩快速增长，2018年至2023年，公司营收从134.2亿元增长至278.7亿元，年复合增长率达为15.7%；归母净利润由5.6亿元增长至14.3亿元，年复合增长率为20.8%。
    量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶。（1）量：公司存量机组优质，新建装机盈利能力强。公司煤电机组参数高、容量大、运行效率高、煤耗低，近三年来供电煤耗持续下降，同时公司在“吉-泉线”上布局了新疆皖能江布电厂（2×66万千瓦）和英格玛电厂（2×66万千瓦），总装机容量264万千瓦，预计每年向安徽输送电量140亿千瓦时，两家电厂均可利用新疆当地优质、低廉的煤炭资源，盈利情况均有望呈现出较好水平。（2）价：安徽地处长三角，经济保持高速发展，用电需求强劲，且需承担皖电东送任务，电价有望保持高位；2021-2023年安徽省电价上调明显，直接交易电量成交均价由2020年的346.8元/MWh上涨至2023年的460.3元/MWh。考虑容量电价之后，从2024年1-4月的电网代理购电价格来看，安徽省整体电价基本保持在2023年的水平。（3）成本：龙年春节假期之后，煤价步入快速下行区间，公司控股、参股电厂多分布于安徽煤炭资源丰富区域，我们认为24年公司有望受益长协煤占比提升+坑口煤价快速下降双重利好，发电成本或将明显降低。
    集团优质资产注入，加速新能源发展。2023年，公司收购皖能环保51%的股权和响水涧抽水蓄能电站、响洪甸抽水蓄能电站、琅琊山抽水蓄能电站、天荒坪抽水蓄能电站部分股权，向综合能源运营商转变。新能源方面，公司“十四五”期间计划新增400万千瓦可再生能源装机，2023年公司宿州褚兰30万千瓦风电顺利开工建设并取得新疆奇台80万千瓦光伏项目建设指标，有望加速新能源装机建设。
    投资建议与估值：公司作为安徽煤电龙头，装机规模持续扩张，在电价维持高位的情况下，随着长协煤比例提升叠加坑口煤价下降，公司的盈利能力有望不断提升。我们预计公司2024年-2026年的收入分别为295.79亿元、314.00亿元、316.13亿元，增速分别为6.1%、6.2%、0.7%；归母净利润分别为20.25亿元、22.79亿元、24.58亿元，增速分别为41.7%、12.5%、7.8%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示：煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险、装机速度不及预期等。

业绩点评：盈利阶段性承压，硅料电池双龙头地位稳固，持续降本增效强化核心竞争力

通威股份(600438)
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月29日，公司发布2023年年报，实现营业收入1,391.04亿元，同比减少2.33%；实现归属于上市公司股东的净利润135.74亿元，同比减少47.25%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润136.13亿元，同比减少48.73%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入195.70亿元，同比减少41.13%；实现归属于上市公司股东的净利润-7.87亿元，同比减少109.15%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-7.90亿元，同比减少109.29%。
    硅料出货高速增长，硅料价格下跌导致硅料业务盈利承压。2023年，公司高纯晶硅产能满产满销，实现销量38.72万吨，同比增长50.79%，全球市占率超过25%。2023年高纯晶硅环节迎来新增产能释放高峰，供需关系由偏紧快速转为宽松，产品价格大幅下行，据安泰科统计，单晶致密料均价由年初17.62万元/吨下降至年末5.83万元/吨，降幅达66.91%。受到产品降价影响，公司硅料业务收入与毛利率阶段性承压，全年高纯晶硅业务实现收入447.99亿元，同比减少27.57%。硅料业务毛利率同比减少21.87个百分点至53.26%。
    硅料品质与成本不断优化：目前，公司N型产品月度产出占比已超过90%，可用于半导体产业的1000吨/年电子级多晶硅产品顺利通过国内外客户验证，并实现海外供货。2023年内高纯晶硅产品平均生产成本已降至4.2万元/吨以内，公司高纯晶硅业务在2023年价格大幅下调下依然实现单吨净利润超过4.5万元。
    电池组件销量快速增长，技术实力与产能结构保持行业领先。2023年，公司实现电池销量80.66GW（含自用），同比增长68.11%；实现组件销量31.11GW，同比增长292.08%，出货量进入全球前五（InfoLink Consulting数据），其中分布式市场销量9.3GW。全年实现电池组件业务收入693.72亿元，同比增长29.60%，实现毛利率12.77%，同比增长2.58个百分点。2023年，公司TNC电池借助高方阻密栅、先进金属化等新技术导入，最新量产平均转换效率达到26.26%，其组件产品相比传统PERC双面组件功率提升30W以上，单瓦发电量增益提高3-5%；结合精细化管理经验，持续优化生产工序，降低单耗，非硅成本目前已降至0.16元/W左右。预计2024年底公司TNC电池产能规模将超过100GW，产能结构保持领先。
    电池新技术持续突破。2023年，公司THC中试线成功导入110微米薄硅片、低湿重银包铜浆料、0BB技术等降本方案，并同步在铜互连技术上寻求差异化突破，分别在图形化、金属化、产品可靠性等环节取得积极进展，叠加公司先进组件技术，先后6次打破HJT组件功率纪录，最高功率超过755W(210-66版型)。与此同时，公司继续加大在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术的研发投入，取得阶段性研发成果，其中，P型TBC中试线批次效率最高达到25.51%，N型TBC中试线批次效率最高达到26.66%，小尺寸钙钛矿/HJT叠层电池效率达到33.08%。
    PERC固定资产减值影响业绩。2023年以来，PERC电池片盈利能力持续下降，TOPCon太阳能电池片已成为市场主流需求，PERC电池片的预期未来盈利能力、生存空间均存在较大不确定性。基于谨慎性原则，公司在年中、年末均对PERC太阳能电池片生产线进行了资产评估，对预计未来可收回金额低于账面价值的差额部分，计提固定资产减值准备47.30亿元。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为26.82/64.48/90.06亿元,对应PE为37.92X/15.77X/11.29X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

业绩点评：盈利阶段性承压，硅片出货保持高增，持续推动降本增效

TCL中环(002129)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月25日，公司发布2023年年报，实现营业收入591.46亿元，同比减少11.74%；实现归属于上市公司股东的净利润34.16亿元，同比减少49.90%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润25.75亿元，同比减少60.28%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入99.33亿元，同比减少43.62%；实现归属于上市公司股东的净利润-8.80亿元，同比减少139.05%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-10.38亿元，同比减少146.78%。
    硅片出货快速增长，N型硅片市占率保持领先。2023年，公司光伏材料出货约114GW，同比增长68%，硅片整体市占率23.4%。其中，大尺寸（210系列）外销市场占比60%，海外硅片外销市场占比65%；N型市占率36.4%，保持外销市占第一。至2023年末，公司晶体产能达183GW。全年公司光伏材料板块实现营业收入437.91亿元，综合毛利率同比提升2.8%至21.8%。2024年一季度，公司光伏材料出货约34.95GW，同比增长40%；N型及大尺寸（210系列）产品出货占比88%，其中N型210外销市占率90%以上，持续保持领先地位。
    持续提升产品技术、效率与成本优势。2023年，公司光伏材料业务围绕生产方式、材料、工艺、运营等工作加速技术创新和工艺创新，提高相对竞争力。至2023年末，公司晶体人均劳动生产率25MW/人/年，较行业次优领先71%、晶片人均劳动生产率27MW/人/年，较行业次优领先98%；N型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%、公斤出片数领先行业次优约1.9片。至2023年末，公司全成本领先行业次优约0.03元/W，构建了海外壁垒市场实施在地化制造的工业基础。
    持续加大组件业务布局，叠瓦组件产品全面迭代。2023年，公司光伏组件出货8.6GW，同比增长29.8%。得益于叠瓦3.0及最新研发推出的4.0产品迭代、制造方式升级，光伏电池及组件业务板块实现营业收入93.09亿元。2023年，公司完成叠瓦3.0产品全面迭代，四季度完成叠瓦4.0产品研发并实现量产。叠瓦4.0产品面向不同应用场景，采用全新设计，充分发挥“密排”优势，叠瓦主流产品功率较竞手领先两档及以上，效率领先0.2%以上，实现成本下降，进一步完善了叠瓦系列产品的知识产权库建设，至2023年末，高效叠瓦组件产能达到18GW。2024年一季度，公司光伏组件出货1.6GW，同比增长约16.8%。
    海外参股公司Maxeon减值计提拖累公司业绩。公司参股公司Maxeon产品主要市场所在地欧美地区受光伏产品价格快速下行、光伏补贴政策调整及高利率环境等影响，及自身经营转型较慢，2023年内业绩及股价均大幅下跌。基于审慎原则，公司对与其相关的长期股权投资和金融资产分别确认了资产减值损失10.1亿元和公允价值变动损失4.4亿元，给公司业绩带来较大负面影响。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为21.13/32.33/40.28亿元，对应PE为20.62X/13.48X/10.82X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

神州泰岳2023及24Q1业绩点评：核心产品流水基本盘稳定，深耕SLG出海打造护城河

神州泰岳(300002)
    投资要点
    事件：公司披露2023全年营收59.62亿元，同比+24%；归属于上市公司股东净利润8.87亿元，上年同期净利润5.42亿元，同比增长64%。扣非归母净利润为8.29亿元，上年同期为4.45亿元，同比增长86%。24年Q1营业收入14.88亿元，同比增长22.79%；归属于母公司所有者的净利润2.95亿元，同比增长65.62%；基本每股收益0.1514元，同比增长65.65%。
    核心游戏业务持续驱动公司增长，海外收入占比近九成。2023年游戏业务营收45.0亿元，同比+26.5%；净利润11.05亿元，同比+44.5%。根据全球数据机构Data.ai的排行，公司于“2024年度发行商大奖”位居全球第46位；根据SensorTower发布的“2023年中国手游发行商海外收入排行榜”中，壳木游戏位居第7位；旗下的《Age of Origins》（《旭日之城》）进入“2023年全球策略手游内购收入增长榜Top10”。运营了近6年的游戏《旭日之城》依然持续高增，23年Q4充值流水同比+40.5%，ARPU值由63.7元同比+14.1%增长至72.4元。运营近8年的《War and Order》（《战火与秩序》）也继续保持平稳运营，23年Q4充值流水同比+8.7%。储备产品方面，公司有两款SLG玩法的储备产品，分别是代号DL（科幻题材）和代号LOA（文明题材），预计在24年上线。根据公司过往深耕SLG出海和精细化运营的经验，有望在核心基本盘稳定的基础上驱动公司进入新一轮的增长。
    计算机业务继续平稳发展，持续看好AI业务降本增效。2023年计算机业务收入14.6亿元，同比+17.1%，其中AI业务子公司鼎富智能实现营收1.43亿元，同比+114.5%，主要业务为智能电销和智能催收，为多家金融企业提供SaaS解决方案的同时实现降本增效。
    盈利预测和投资建议：根据我们对公司核心产品稳健的流水基本盘以及对储备产品的未来展望，我们预测公司24-26年的营收至70.1/83.4/96.3亿元，同比增长17.6%/18.9%/15.5%。我们预测归母净利润至10.4/12.2/13.7亿元，同比增长17.0%/17.8%/12.4%。我们看好游戏业务成熟产品的稳定性和新产品的业绩预期，以及计算机业务持续产品化和商业化的进度。维持“买入”评级。
    风险提示：产品上线不及预期；行业竞争加剧；行业政策变化。

业绩点评：N型组件龙头出货全球领先，持续完善一体化与全球化布局

晶科能源(688223)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月22日，公司发布2023年年报，实现营业收入1,186.82亿元，同比增长43.55%；实现归属于上市公司股东的净利润74.40亿元，同比增长153.20%，扣非盈利69.04亿元，同比增长152.09%。4月29日，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入230.84亿元，同比减少0.30%；实现归属于上市公司股东的净利润11.76亿元，同比减少29.09%，扣非盈利1.91亿元，同比减少84.34%。
    组件出货全球领先，毛利率有所提升。2023年，公司光伏产品出货量达到83.56GW，其中光伏组件出货78.52GW，同比增长77.11%。根据InfoLinkConsulting的数据，公司组件出货量排名行业第一。公司2023年组件出货中N型出货48.41GW，占比约62%。光伏组件业务实现收入1,143.83亿元，同比增长43.33%。测算组件不含税销售均价约1.46元/W。全年组件业务盈利能力有所提升，组件业务毛利率14.43%，同比增长3.82个百分点。2024年一季度，公司实现总出货量为21.91GW，其中组件出货量为19.99GW，硅片和电池片出货量为1.91GW，总出货量较去年同期增长51.19%。
    N型产品的技术和量产规模保持领先，一体化率持续提升。截止2023年底，公司已投产超过70GW高效N型电池产能，2023年全年N型组件出货48.41GW，同比增长352%。同时，公司高效N型电池研发量产持续突破，N型TOPCon电池研发最高效率达26.89%，基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池研发最高效率达32.33%。2023年年底N型电池量产平均效率超过25.8%，2024年一季度量产平均效率已超过26%，N型组件功率高出同版型P型产品约30W。公司持续构建完善一体化生产、销售网络，截止2023年底，垂直一体化产能在硅片、电池和组件三大核心板块分别达85GW，90GW和110GW，一体化产能配套率达85%以上。
    持续完善全球产能布局。2023年，公司进一步拓展包括东南亚工厂在内的全球一体化供应链，截至2023年年底拥有行业最大超过12GW硅片、电池及组件海外一体化产能。同时，公司主动应对海外市场的贸易政策变化，着力推进碳足迹管理、供应链溯源、ESG等工作并取得积极进展，为海外市场长期稳定供应奠定基础。
    储能业务持续突破。2023年，公司发布覆盖源网侧、工商业和户用侧的全面储能解决方案，产品方案在技术和性能上不断创新，并与全球多家电力开发商、分销商、终端客户签订订单。2023年，公司4GWh储能系统产线成功投产，后续电池及系统产能有序推进建设。在2024年最新发布的BNEF储能供应商分级名录中，晶科能源储能位列一级供应商。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为41.01/56.63/70.29亿元，对应PE为19.37X/14.03X/11.30X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

海气占比提升致价差缩小，加深中海油合作气源再获保障

天壕能源(300332)
    投资要点
    事件：公司发布2023年和2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入45.22亿元，同比增长17.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比减少34.38%；扣非后归母净利润1.54亿元，同比减少56.96%。单Q4实现收入13.37亿元，同比增长3.73%，归母净利润-0.67亿元，同比减少165.94%。24Q1实现收入11.55亿元，同比减少11.06%，实现归母净利润0.69亿元，同比减少66.29%。
    分业务看，燃气业务占比进一步提升至94.7%。23年公司燃气/水务/节能环保行业分别实现收入42.83、1.9、0.49亿元，同比+19.58%、-9.65%、-1.61%。2023年公司实现销气量15.47亿方，同比增长32.1%。燃气业务同比增速较2022年下滑幅度较大，但我们认为，神安线作为连接陕晋和华北地区的稀缺跨省长输管线，管输量仍具有较广阔提升空间。2024年1-2月，全国天然气表观消费量725.1亿立方米，同比增长14.8%，增速同比提升14.7pct，较2023年全年7.6%的同比增速提升7.2pct，显示我国天然气消费呈强劲复苏态势，下游需求复苏有望带动燃气业务持续放量。
    燃气价差减少致整体毛利率下滑，子公司计提减值影响归母净利润。公司2023年综合毛利率为17.95%，同比下降6.4pct，其中燃气业务实现毛利率17.78%，同比-6.9pct。综合毛利率下降主要原因为：1）气量来源由于海气占比提升导致价差缩小；2）水务板块由于外部市场影响，项目施工进度和膜产品的发货较上年同期有所滞后和减少，以及膜产品的主要材料价格上涨。营业利润同比减少1.19亿，主要由于赛诺水务应收账款回款滞后和昆威燃气未完成业绩承诺计提了商誉减值。公司后续计划剥离赛诺水务，且昆威燃气价格有望在政府调控下回归正轨完成业绩承诺，商誉计提风险有望减小。
    与中海油气电集团签署协议，气源再获保障。公司已与中海油气电集团签署协议，协议内确定了稳定的量价，协议外价格按市场价调整。若销售发生价格倒挂或是利润空间缩小，中海油可让渡部分利益，保障公司淡季收益。此外，公司正积极准备长庆气田支线的建设和对接工作，有望实现陕西地区200万方/天的增量气源，且陕西气源较山西地区价格更低，成本端或将实现进一步优化。
    投资建议与估值：根据公司2023年及2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为57.68亿元、64.3亿元、72.3亿元，增速分别为27.5%、11.5%、12.5%。归母净利润分别为3.75亿元、4.96亿元、5.88亿元，增速分别为56.1%、32.3%、18.7%。对应PE分别为15X、11X、10X。维持“增持”投资评级。
    风险提示：行业周期性波动风险，下游市场需求不稳定风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。

贝泰妮：24Q1扣非+22%、展现拐点，组织调整或将逐步现成效

贝泰妮(300957)
    投资要点
    23年业绩受到双十一大促低预期影响，24Q1收入、利润均展现拐点。（1）2023全年：实现营收55.22亿/+10.14%，归母净利润7.57亿/-28.02%，扣非归母净利润6.18亿/-35.20%，出现波动主要系公司未达成“双11”预期销售目标。毛利率为73.90%/-1.31pcts，公司双十一促销力度大、且产品配方工艺及外包装升级导致毛利率略有下降。研发费用持续高投入达2.99亿/+17.3%；销售费用结构性微升，销售费用率达47.3%/+6.5pcts，归母净利率为13.7%/-7.26pcts。（2）24Q1：营收10.97亿/+27.06%，增速环比提升，归母净利润1.77亿/+11.74%，扣非归母净利润1.54亿/+21.94%。销售毛利率约为74.20%，销售/管理费率分别为46.73%/6.90%，较23Q1略有下降。
    线上渠道收入稳定，线下收入贡献突显。1）线上渠道表现稳定，2023年总营收达30.75亿/-2.32%，阿里系营收17.62亿/-14.5%、双十一期间销售低于预期，我们预估阿里系有望在24年重回增长，抖音系+47%、且占比提升至11.5%，唯品会与京东系占比维持稳定；2）OMO渠道稳中有升，营收达5.23亿/+10.30%，OMO渠道线上销售平台新增注册用户约78.48万户；3）线下OTC分销渠道收入贡献显著，营收达8.16亿元/+66.08%，销售毛利率维持高水平79.54%/+1.04pcts。
    薇诺娜2.0聚焦敏感肌提升品牌势能，品牌矩阵强化差异。1）薇诺娜：2023年实现营收51.92亿/+6.3%，占比超过94%；在国内皮肤学级护肤品赛道市场份额约20.40%，连续多年稳居第一；24年推出了第二代特护霜，宣布进入2.0时代，未来围绕特护系列、防晒、美白、抗衰、祛痘等品类推新；2）薇诺娜宝贝：实现营收1.50亿/+47.5%，深耕婴童功效性护肤品赛道；3）其他子品牌：瑷科缦实现营收0.36亿，开启市场元年；姬芮实现营收0.90亿，品牌聚焦亚洲女性肌肤，主打功效底妆，提供高性价比的彩妆产品；泊美实现营收0.14亿；新推出祛痘品牌贝芙汀，开启“AI+护肤”新时代。
    悦江投资净利润未达预期，未来着力拓展皮肤大健康生态版图。1）悦江投资23年净利润为4319.22万，略低于业绩承诺目标人民币5000万元，完成率86.20%，受美妆行业2023年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期。2）立足皮肤科学，放大医研共创基因，通过“聚焦主品牌，拓展子品牌”品牌矩阵策略，提升用户粘性和品牌美誉度，未来通过悦江完善贝泰妮布局版图，且强化运营协同。
    投资建议：贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，在薇诺娜基础逐步打造多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们预计24-26年营收为70.2亿/79.9亿/89.2亿，归母净利润为11.1亿/13.7亿/16.1亿，分别同增+46.6%/+23.3%/+17.8%，对应PE分别为23.6X/19.1X/16.2X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险。

4月汽车销量同比提升，与华为合作项目稳步推进

长安汽车(000625)
    投资要点
    事件：长安汽车公布4月销量。4月，长安汽车实现汽车销量21.0万辆，同比+15.5%，环比-18.9%。其中，长安自主品牌销量17.3万辆，同比+12.5%，环比-21.8%；自主乘用车销量12.3万辆，同比+9.7%，环比-21.5%。此外，4月自主品牌海外销量3.2万辆，同比+92.7%，环比-4.9%；自主品牌新能源销量5.2万辆，同比+129.7%，环比-2.5%。2024年1-4月，长安汽车累计实现汽车销量90.2万辆，同比+14.24%；自主品牌累计销量76.1万辆，同比+13.32%；自主乘用车累计销量56.0万辆，同比+10.26%；自主品牌海外销量14.1万辆，同比+82.78%；自主品牌新能源累计销量18.0辆，同比+68.63%。
    深蓝、阿维塔4月交付同比向上，多款车型改款上市有望提振销量。1）4月深蓝交付12744辆，同比+129.4%，环比-2.3%。4月25日，深蓝SL03/S72周年黑金骑士版高光上市，官方指导价分别为16.69万元起和17.99万元起。2）4月长安启源交付11833辆，环比-22.3%。4月12日，长安启源A05/Q05真香版上市，官方指导价分别为7.89万元起和9.69万元起。长安启源E07将不晚于四季度上市交付。3）4月阿维塔交付5247辆，同比+225.9%，环比+4.6%。4月25日，阿维塔112024款焕新上市，官方指导价30.08万元起。4月30日，全新晖金车色阿维塔122024款开启交付。
    长安汽车出口进程加速，与华为的合作项目稳步推进。1）出口方面，深蓝S7登顶泰国4月全品牌BEV销量榜首。4月7日，第45届曼谷国际车展顺利闭幕，长安汽车订单突破3000台。4月30日，阿联酋新能源汽车及智能交通展览会在阿布扎比国家会展中心举办，长安汽车携旗下深蓝汽车DEEPAL S7和长安启源A05两大重点车型参展，这是长安汽车新能源品牌车型在中东地区的首次亮相。2）智能化方面，与华为的合作项目稳步推进。1月16日，华为已完成目标公司的注册，名称为深圳引望智能技术有限公司。截至5月7日，长安汽车已基本完成该项目涉及的财务、法务、业务与技术尽职调查。当前，双方正在就交易关键条款进行进一步协商。鉴于项目重大性、复杂性及交易各方推进内部程序的需要，项目进度较备忘录中预估有一定延迟，预计不晚于8月31日签订最终交易文件。
    盈利预测与投资建议：根据公司2023年年报及2024年一季报情况，我们调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为81.86、102.77、126.39亿元，对应PE为18、14、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司智能化进程不及预期、公司新车销量不及预期。

海优新材：24Q1盈利能力环比改善，新材料业务不断发展

海优新材(688680)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入48.72亿元，同比减少8.2%，实现归属上市公司股东净利润-2.29亿元，同比减少556.29%，实现扣非净利润-2.45亿元，同比减少963.37%。2024Q1公司实现营业收入8.77亿元，同比下降35.08%，实现归属上市公司股东净利润-0.19亿元，同比减少182.83%，实现扣非净利润-0.22亿元，同比减少192.01%。
    公司业绩承压，盈利能力环比改善。分季度看，公司2023Q4销售毛利率为-3.56%，销售净利率为-16.61%，2024Q1销售毛利率为3.82%，销售净利率为-2.15%，盈利能力环比改善。23年光伏胶膜的需求受行业因素影响反复波动，主要原材料EVA树脂的价格由于扩产周期、需求传导、短期因素扰动等原因亦剧烈波动，导致胶膜的售价及毛利率水平随之波动，加之光伏行业整体产业扩增产能，竞争格局较为严峻，胶膜毛利率受到挤压并原材料存货减值金额较大，导致公司业绩出现亏损情况。
    公司胶膜业务产能稳步提升并国际化布局，供货能力继续增强。23年公司位于浙江平湖、越南北江的胶膜扩产募集资金项目稳步推进，其中平湖项目已投产，越南项目拟于2024年三季度投产，整体供货能力继续增强。同时23年公司推出新型电池组件封装方案，覆盖N型TOPCON、HJT双面组件专用EPE共挤型胶膜，以及TOPCON单玻EXP胶膜、0BB多品类技术覆膜等新产品。公司突破HJT转光胶膜核心原料的国际专利壁垒，进一步提升转光胶膜的稳定性和可靠性。胶膜封装产品全面迎接N型时代。
    汽车用新型材料2023年取得突破性进展并形成产业化能力。公司聚焦汽车用新型材料领域，创新研发环保XPO人造革表面材料，以更低VOC排放、安全环保、舒适耐磨等优势，具广泛应用前景。公司与国际知名供应商战略合作，共同推广于汽车驾驶座舱的座椅、仪表盘、车门内饰等应用场景。23年取得了海外某新能源车企的新车型的认证和订单，现已实现批量供货。此外在天幕和无边框车窗等方面均有良好进展。
    投资建议：公司光伏胶膜业务出货量稳步增长，新材料业务不断发展，预计公司2024-2026年归母净利润为0.56/1.02/1.42亿元，对应PE为58X/32X/23X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

爱旭股份：业绩承压，静待BC类产品放量

爱旭股份(600732)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入271.7亿元，同比减少22.54%，实现归属上市公司股东净利润7.57亿元，同比减少67.54%，实现扣非净利润3.23亿元，同比减少85.11%。2024Q1公司实现营业收入25.14亿元，同比下降67.55%，实现归属上市公司股东净利润-0.91亿元，同比减少113%，实现扣非净利润-7.59亿元，同比减少215.54%。
    产业链价格波动及供需格局变化影响公司盈利能力。2023年下半年以来，随着行业短期大量产能的投产以及不同质量水平的产品集中进入市场，行业供需格局发生显著恶化，全产业链产能阶段性过剩问题愈发凸显，各环节产品价格波动下行趋势显著加大。电池价格和下游组件价格的快速下跌，给公司现有主营业务盈利带来阶段性经营压力，并且价格的大幅下滑对公司部分原材料、产成品等库存带来减值压力，同时，公司ABC组件海外业务开拓加速，市场推广、销售费用等支出大幅增长，造成公司业绩承压。
    公司ABC类产品矩阵不断完善。截止2023年末，公司ABC电池平均量产转换效率已达27%，组件量产交付转换效率最高可达24.2%。在追求正面极致效率的同时，公司克服了过去XBC类别组件因双面率较低而无法广泛应用于集中式等场景的产品痛点，通过深度研发攻克了ABC组件双面率提升的途径，进一步使ABC组件双面率可以达到70%，从而以此为契机向集中式场景推出适用于地面电站的北极星系列、适用于水面场景的天狼星系列ABC双面组件，持续拓宽ABC生态的产品矩阵。
    不断推进ABC类产能建设和产品销售，有望在N型时代差异化竞争。得益于ABC组件高转换效率、高可靠性、高美观性、低衰减等特点，公司搭建了海内外的销售团队，并在2023年实现ABC组件收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件销售不含税收入合计5.98亿元。截至2024年3月，公司ABC组件产品已在超过18个国家和地区形成销售，签署的各类协议涉及到的销售规模已超过10GW，初步建立了ABC高品质的高端产品及品牌形象。
    投资建议：公司作为光伏电池片头部企业，业务布局逐步完善，ABC产品有望获得较高受益，预计公司2024-2026年归母净利润为11.33/21.37/32.27亿元，对应PE为20X/11X/7X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

订单饱满，气体业务加速建设

正帆科技(688596)
    投资要点
    事件：4月30日，正帆科技发布2023年年报和2024年一季度报告。2023年公司实现营收38.35亿元，同比增长41.78%；归母净利润4.01亿元，同比增长55.15%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长58.47%。2024年第一季度公司实现营收5.89亿元，同比增长43.31%；归母净利润为0.25亿元，同比提升123.36%；扣非归母净利润为0.16亿元，同比提升122.29%。
    集成电路、光伏业务驱动，公司订单饱满。2023年公司营收快速增长，其中电子工艺设备营收29.00亿元，同比增长52.76%；生物制药设备营收2.90亿元，同比下滑15.68%；气体和先进材料营收4.19亿元，同比增长72.95%；MRO业务营收2.2亿元，同比增长3.75%。从下游应用来看，集成电路业务营收14.75亿元，同比增长37.02%；太阳能光伏业务营收14.42亿元，同比增长82.43%；泛半导体业务营收2.61亿元，同比增长0.36%；生物医药营收3.02亿元，同比下滑19.76%；其他业务营收3.55亿元，同比增长76.49%。集成电路和光伏是驱动公司营收高速增长的重要来源。从订单来看，2023年公司新签订单66亿元，同比增长60%；2024年第一季度公司新签订单18亿元，同比增长22%，其中来自半导体行业的订单占比46%，新签订单快速增长将为公司后续成长打下基础。
    横向扩张，工艺设备子系统业务快速成长。泛半导体工艺设备产业的特点之一就是设备品牌商自己开发制造核心模块，而通用模块/子系统一般由专业第三方制造。流体系统是泛半导体工艺设备重要的子系统之一，公司子公司鸿舸半导体填补了GAS BOX的国产化空白，新签订单迅速放量，2023年收入同比增长104%。
    OPEX业务快速布局，气体业务加速建设。根据公司23年年报，公司Capex业务和Opex业务均实现高速增长，其中Opex业务主要指包括气体、湿化学品、先进材料等在内的核心材料业务和MRO服务业务。公司超高纯磷化氢扩产项目于2023年12月建设完毕并投入使用，同时加速大宗气产能建设，潍坊高纯大宗气生产基地和合肥高纯氢气及罐装特种气体项目2024年内将竞相落地。
    投资建议。随着半导体、光伏下游持续扩产以及公司气体业务加速发展，我们预计公司24-26年实现收入55.17/65.70/76.39亿元，实现归母净利5.97/7.76/9.41亿元，以5月8日市值对应PE分别为17/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓不及预期风险等

中来股份：24Q1业绩承压，静待国资控股赋能

中来股份(300393)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入122.59亿元，同比增长28.01%，实现归属上市公司股东净利润5.27亿元，同比增长31.18%，实现扣非净利润4.90亿元，同比增长75.94%。2024Q1公司实现营业收入12.88亿元，同比下降52.43%，实现归属上市公司股东净利润-1.72亿元，同比减少268.11%，实现扣非净利润-1.93亿元，同比减少253.67%。
    2023年公司各业务板块稳健运营，扎实推进经营工作。光伏辅材板块，公司2023年重点推进“年产2.5亿平方米通用型光伏背板项目”投建以及多系列光伏背板研发生产工作，背板产销量勇攀行业高峰，全年背板销售量约2.56亿平方米，创公司背板出货历史新高，进一步稳固了公司背板龙头地位。高效电池板块，2023年公司加快推进“年产16GW高效单晶电池智能工厂项目”，实现了一期8GW项目投产，并完成了二期8GW项目设备安装工作，电池量产转换效率在行业内处于领先地位。高效组件板块，2023年公司加大力度开拓和服务海外销售市场，组件业务规模实现进一步提升。光伏应用事业部负责光伏应用系统业务，2023年公司持续拓宽业务区域范围，增加合作伙伴“朋友圈”，户用分布式电站EPC业务完成并网1.5GW，地面集中式电站EPC业务完成并网253MW。在各业务版块的共同努力下，公司经营效益规模实现稳步增长。
    加大研发创新，夯实公司核心竞争力。2023年，光伏辅材方面公司发布陶瓷背板产品，该产品在满足无氟、低碳环保的同时进一步提升产品的可靠性，符合光伏行业未来的发展趋势，同时公司更加关注背板的功能化和客制化，根据不同应用场景需求为客户提供全面的封装解决方案；高效电池方面，公司成功研发了JSIM技术（中来特殊注入金属化技术），可有效提升电池的光电转换效率，并解决了TOPCon组件湿热测试后的功率衰减问题，消除了双面单玻组件封装的障碍。此外，0BB技术研发取得进一步突破，公司182尺寸TOPCon电池实验室效率达到26.7%，在行业中处于领先地位；高效组件方面，公司发布御风组件，具有“三低四抗”的卓越性能，且碳排放量显著降低，另外，公司组件呼吸性模型验证成功，纠正了行业内对组件结构与可靠性的误解，重塑了行业对单玻组件的信心。
    国资控股，为公司高质量发展赋能。2023年2月公司控股股东变更为浙能电力，实际控制人变更为浙江省国资委，公司成为浙江省能源集团有限公司旗下浙能电力的子公司。在融资方面，支持公司引入政策性银行、异地银行授信等方式拓宽融资渠道，降低了公司平均融资成本以及短期负债、受限货币资金比例，满足公司资金需求的同时降低公司资金使用成本；在研发创新方面，推动公司与浙江省白马湖实验室的合作，强强联合共同探索光伏科技前沿领域，助力公司形成科技创新生态体系；在业务协同方面，加强浙能体系下企业间业务交流，发挥各自业务领域的能力，不断提升公司市场影响力和竞争力。
    投资建议：随着产业链价格逐步触底稳定，公司新产能陆续释放，预计公司2024-2026年归母净利润为3.85/5.14/5.67亿元，对应PE为21X/16X/14X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

23年年报与24年一季报业绩点评：23年组件出货快速增长，24Q1盈利承压

晶澳科技(002459)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。公司发布2023年年报，实现营业收入815.56亿元，同比增长11.74%；实现归属于上市公司股东的净利润70.39亿元，同比增长27.21%，扣非盈利71.40亿元，同比增长28.46%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入159.71亿元，同比减少22.02%；实现归属于上市公司股东的净利润-4.83亿元，同比减少118.70%，扣非盈利-3.69亿元，同比减少114.81%。
    电池组件出货快速增长，毛利率有所提升。2023年，公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，带动公司电池组件出货量再创历史新高。2023年，公司电池组件出货量57.09GW（含自用2.16GW），外销量53.15GW，同比增长39.47%。其中组件海外出货量约为25.51GW，占比约48%；分销出货量约为14.35GW，占比约27%。光伏组件业务实现收入781.75亿元，同比增长11.13%。测算组件不含税销售均价约1.47元/W。全年组件业务盈利能力有所提升，组件业务毛利率18.28%，同比增长3.97个百分点。
    稳步推进公司全球化战略布局。公司的销售服务网络已经遍及全球165个国家和地区，在境外主要国家设立了13家销售公司，并且针对欧美两个主要成熟市场，设立区域运营中心，加强人力、法务、财务、交付等运营职能，提升服务能力，稳步推进公司的全球化战略布局。
    新型电池技术优势进一步强化。2023年，公司加速N型电池产能建设，57GW N型电池项目陆续投产，量产的N型倍秀（Bycium+）电池转换效率已达到26.3%，并将持续优化，进一步提升效率和稳定性。同时，基于硅基异质结技术的“皓秀（Hycium）”异质结高效电池研发项目中试转换效率稳步提升，通过一系列工艺提升措施的导入降低生产成本，从而具备大规模量产条件。针对多种全背接触电池、钙钛矿及叠层电池等前沿技术，研发中心积极研究和储备，保持核心竞争力。
    优质产能加速扩张。截至2023年底，公司组件产能超95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中n型电池产能超57GW。按照公司未来产能规划，2024年底公司硅片、电池及组件产能均将超100GW。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为30.24/40.45/58.54亿元，对应2024年5月7日收盘价PE为16.00X/11.96X/8.27X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

福斯特：龙头本色，强者恒强

福斯特(603806)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入225.89亿元，比上年同期增长19.66%，实现归属上市公司股东净利润18.50亿元，同比增长17.20%，实现扣非净利润17.13亿元，同比增长18.64%。2024Q1公司实现营业收入53.21亿元，同比增长8.32%，实现归属上市公司股东净利润5.22亿元，同比增长43.13%，实现扣非净利润5.16亿元，同比增长49.42%。
    公司光伏材料业务充分体现龙头企业的综合竞争优势。2023年公司光伏胶膜销售量继续保持高速增长，光伏胶膜产品的盈利水平也保持相对领先和稳定。公司光伏背板业务的发展战略从稳健转向积极后，取得了显著成效，2023年度销售量排名跃升至全球第二，并开始启动光伏背板业务的海外产能扩张。从具体销售量看，公司2023年光伏胶膜销售22.49亿平米，同比增长70.22%，实现营业收入204.81亿元，同比增长21.53%，光伏背板销售量1.51亿平米，同比增长22.7%，实现营业收入13.27亿元，同比下降1.08%。
    公司电子材料业务稳定发展，不断拓展新客户。公司2023年感光干膜销售1.15亿平米，同比增长4.52%，实现营业收入4.54亿元，同比下降2.51%。虽然近两年全球消费电子需求下滑导致PCB产业增速放缓甚至出现下降，但公司凭借强大的技术研发能力和客户认可的综合实力，保持电子材料业务的稳定发展，尤其在客户拓展方面不断导入行业内知名客户，公司的感光干膜产品已达到可用于IC载板/类载板制造所需的解析度要求，相关产品正在积极向下游载板生产厂商进行验证导入。未来，公司的电子材料业务将随着AI算力基础设施、人形机器人、新能源汽车智能化等新兴产业的兴起，取得更快更好的发展。
    公司功能膜产品进入快速放量阶段。公司功能膜产品事业部的主导产品为铝塑膜和RO支撑膜，2023年公司销售0.1亿平，同比增长67.82%。公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，有望进一步提升行业排名。RO支撑膜继续开展差异化产品研发，获得下游客户的认可并形成批量化销售。
    投资建议：公司作为光伏胶膜龙头企业，技术优势、规模优势领先，电子材料等业务打造新增长极，预计公司2024-2026年归母净利润为26.46/31.41/36.65亿元，对应PE为19X/16X/14X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

福莱特：行业逐步走向供需平衡，龙头业绩维持增长

福莱特(601865)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入215.24亿元，比上年同期增长39.21%，实现归属上市公司股东净利润27.60亿元，同比增长30%，实现扣非净利润26.94亿元，同比增长29.87%。
    受益于新增产能释放和光伏装机高增，公司营收再创新高。根据国家能源局统计的数据，中国2023年光伏新增装机216.88GW，同比增加148.1%。集中式分布式齐头并进，其中集中式增长动能尤为强劲。集中式光伏电站新增装机120.59GW，同比增长232.2%，分布式光伏电站新增装机96.29GW，同比增长88.4%。全球市场2023年光伏新增装机也再创新高。2023年公司受益于新增产能释放和光伏行业蓬勃发展的影响，营业收入再创新高。
    公司产能稳步推进，进行全球布局。截至2023年末，公司总产能为2.06万吨/天，安徽四期项目和南通项目，总计日熔化量9,600吨/天，预计今年点火运营。同时，公司计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。未来，公司将继续秉持“必须牢记高质量发展是新时代的硬道理”的发展思想，坚持以科技创新为引领，加快发展新质生产力。在光伏新能源领域深耕细作，以更加先进的技术、更加卓越的产品、更加优质的服务，紧抓时代新机遇，为全球新能源转型和可持续高质量发展贡献更多的智慧和力量。
    光伏玻璃市场供需逐步走向平衡，公司有望充分受益。光伏玻璃作为组件的必备辅材，在经历前几年的激烈竞争之后，一方面盈利受压：由于成本端，比如纯碱和天然气的价格上涨，但玻璃价格波动较小，导致近几年光伏玻璃行业的盈利处于底部阶段。另一方面政府审批更加严格。另外，融资困难、扩产周期长等方面原因使得光伏玻璃企业的扩产动力减弱，与前两年相比，2023年的扩产增速明显放缓，使得光伏玻璃市场的供需逐步走向平衡。公司作为光伏玻璃龙头企业，未来有望充分受益。
    投资建议：公司作为光伏玻璃龙头企业，技术优势、规模优势、客户资源优势明显，预计公司2024-2026年归母净利润为38.84/48.44/59.24亿元，对应PE为16X/13X/11X。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

PD-1迎来大适应症放量，拐点初现

君实生物(688180)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年收入15.03亿元（同比+3.38%），归母净利润-22.83亿元（同比+4.38%），扣非归母净利润-22.98亿元（同比+6.23%）；1Q24实现收入3.81亿元（同比+49.24%），归母净利润-2.83亿元（同比+47.92%），扣非归母净利润-3.07亿元（同比+45.11%）。
    特瑞普利增长迅速，出海进展顺利。公司共3款药物处于商业化阶段，2023年公司收入15.03亿，其中产品销售收入11.91亿元，同比增长58%。特瑞普利收入约9.19亿元，同比增长约25%。
    1）特瑞普利单抗（PD-1，拓益？）得益于新适应症的获批和进医保，开始加速增长，2024年Q1，特瑞普利收入约3.07亿元，同比增长约56.82%。拓益7项适应症在中国获批上市，6项适应症纳入国家医保。海外进展顺利，2023年10月，全线治疗鼻咽癌获FDA批准，此外在欧盟、英国、澳大利亚、新加坡的上市申请已受理，且公司已在超过50个国家达成商业化合作。
    2）特瑞普利单抗新适应症开发顺利，预计将迎来加速放量：1）围手术期适应症广泛布局，2023年12月，肺癌围手术期辅助治疗获批，为独家适应症；肝癌术后辅助和食管鳞癌围手术期治疗临床已入组完成；2）2024年4月，肾细胞癌一线治疗获批上市；3）2023年5月，三阴性乳腺癌sNDA获得NMPA受理；4）2023年7月，广泛期小细胞肺癌一线治疗的sNDA获得NMPA受理；5）2023年9月，一线治疗黑色素瘤III期临床达到主要研究终点。
    3）氢溴酸氘瑞米德韦片（民得维？）：产品于2023年1月获NMPA附条件批准上市，2024年1月纳入医保。入院进程稳步推进，截至2023年底，已进入超过2,300家医院。阿达木单抗（君迈康？）：截至2023年底，产品已完成26省招标挂网，准入医院173家，覆盖药店1,316家。
    研发管线顺利推进，增长可持续。目前，公司近30项在研产品处于临床阶段，超过20项处于临床前阶段。截至2023年底，（1）公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤抗BTLA单抗tifcemalimab（TAB004/JS004）已针对局限期小细胞肺癌和经典型霍奇金淋巴瘤（cHL）启动2项III期临床；（2）重组人源化抗PCSK9单克隆抗体注射液昂戈瑞西单抗（项目代号：JS002）的新药上市申请获NMPA受理；（3）重组人源化抗IL-17A单克隆抗体（JS005）针对中重度斑块状银屑病进入III期临床。（4）早期管线方面，公司将重点推进Claudin18.2ADC药物（JS107）、PI3K-α口服小分子抑制剂（JS105）、靶向ANGPTL3的siRNA药物（JS401）、抗CGRP单抗（JS010）、CD20/CD3双特异性抗体（JS203）、PD-1/VEGF双特异性抗体（JS207）、PD-1单抗皮下注射制剂（JS001sc）等产品。
    盈利预测。我们预计公司24-26年收入为24.34、34.24、48.27亿元，净利润为-12.75、-3.53、5.11亿元；我们认为公司产品进展颇丰，同时创新管线丰富，维持“买入”评级。
    风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。

电解液盈利承压，氟化工开启强成长周期

新宙邦(300037)
    投资要点
    事件：公司发布23年年报及24年一季报。2023年公司实现营收75亿元，同比-23%；实现归母净利10.1亿元，同比-42.5%。24Q1公司实现营收15亿元，同比-8%，环比-20%；实现归母净利1.65亿元，同比-33%，环比-23%；实现扣非净利1.84亿元，同比-20%，环比-13%；毛利率27.2%，同比-4pct，环比+1pct，业绩基本符合预期。
    电池化学品：24Q1六氟磷酸锂价格趋稳，行业竞争加剧，延期电解液产能建设。
    24Q1电解液主要原材料六氟磷酸锂（6F）价格维持在7万元/吨上下。近年在新能源车需求持续爆发的背景下，电解液行业开始了大规模的产能扩张；2023年大量产能集中释放，电解液行业已进入产能阶段性、结构性过剩阶段，市场竞争进一步加剧，行业出清速度有望加快。公司于2024年3月29日召开会议，审议通过了《关于部分募集资金投资项目延期的议案》，将“荆门新宙邦年产28.3万吨锂电池材料项目”二期103,000吨锂电池电解液产能的预计可使用状态日期延长至2026年12月31日。
    氟化工：全球领先的集研发、生产一体化的氟化工布局。公司23年氟化工实现营收14.25亿元，同时以三明海斯福为核心成立了有机氟化学品事业部，统筹有机氟化学品业务发展，投资建设以含氟聚合物材料为核心业务的海德福高性能氟材料项目，控股以含氟化学品和材料应用及解决方案为核心业务的深圳海斯福，参股以无机氟为核心业务的永晶科技（布局上游氢氟酸）。公司拥有领先的产品研发与生产技术、较丰富的产品线、较高的市场占有率、稳固的市场地位。
    投资建议：考虑到公司电解液盈利承压，行业竞争加剧，我们下调24-26年公司营业收入预测分别至78/93/112亿元，归母净利润预测分别至12.44/15.25/19.72亿元，对应PE分别为21x/17x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、产能释放不及预期。

顺利跨越百亿，增长势能强劲

今世缘(603369)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收101.0亿元，同比增长28.1%，实现归母净利润31.4亿元，同比增长25.3%。根据计算，23Q4实现营收17.4亿元，同比增长26.7%，实现归母净利润5.0亿元，同比增长18.8%。24Q1公司实现营收46.7亿元，同比增长22.8%，实现归母净利润15.3亿元，同比增长22.1%。
    百亿目标顺利达成，经营势能向上。分产品看，23年特A+类/特A类/A类产品营收分别同比增长25.1%/37.1%/26.7%，特A类产品增速继续领先整体。分区域看，省外苏中区域增速最快，同比增长38.8%，其他区域增速相差不大，淮安/南京/苏南/盐城/淮海营收增速分别为25.8%/21.2%/28.6%/26.0%/25.0%，省外营收同比增长40.2%，单个经销商体量有明显提升。23年整体毛利率同比提升1.7pct，销售费用率同比提升3.1pct，销售费用率提升预计与广告&促销费增加有关。管理费用率同比提升0.1pct，预计主要与职工薪酬增长较多有关，公司整体归母净利率同比降低0.7pct至31.1%。
    24Q1开局良好，锚定25年150亿目标不动摇。24Q1公司营收同比增长22.8%，略超规划的全年收入增长目标（公司规划24年营收增长21%左右，利润增长18%左右），24Q1合同负债同比减少1.7亿元，环比减少14.3亿元。第一季度公司毛利率同比下降1.2pct，销售费用率同比下降1.8pct，管理费用率基本平稳，同比增长0.1pct，归母净利率同比下降0.2pct至32.8%。公司跨越百亿后经营动能仍充足，25年目标挑战150亿元，“十五五”期间有望加速跨入双百亿。
    投资建议：预计24-26年公司营业收入分别为124.0/150.1/179.9亿元，同比增速为22.8%/21.0%/19.9%，归母净利润分别为38.0/46.7/56.1亿元，同比增速为21.3%/22.7%/20.2%，我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

装机规模稳步提升，营业收入持续增长

三峡能源(600905)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收264.85亿元，同比增长11.23%（调整后），归母净利润71.81亿元，同比增长0.94%（调整后）；2024Q1公司实现营收78.99亿元，同比增长15.26%（调整后），归母净利润24.22亿元，同比增长0.1%（调整后）。
    装机规模稳步提升，营业收入持续增长。2023年公司新增装机规模13.5GW，总装机规模突破40GW，其中风电新增装机349.44万千瓦，太阳能新增装机954.02万千瓦，独立储能新增装机50.1万千瓦。2023年公司营业收入同比（调整后）增长11.23%，主要系2023年公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加；归母净利润同比（调整后）增长0.94%，低于营业收入增速，主要原因是：（1）2022年新并网项目在2023年陆续投产，折旧及运营成本增加；（2）2022年12月开始发电企业计提安全生产费，营业成本同比净增加；（3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降47.48%。
    24Q1营业收入稳步增长，归母净利润基本持平。2024Q1公司实现营业收入78.99亿元，同比增长15.26%，主要原因：（1）公司新增并网运营的风电、光伏机组增加，上网电量、收入增加；（2）公司风电（陆风、海风）、光伏项目资源情况优于去年同期。2024Q1公司归母净利润24.22亿元，同比增长0.10%，主要原因：公司新增投产的风电、光伏机组增加，试运行收入同比有所增加，折旧及运营成本同比增加较多，归属于少数股东损益有所增加。
    储备项目充足，支撑公司稳步发展。截至2023年底，公司风电在建项目的计划装机585.67万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机724.18万千瓦；太阳能发电在建项目的计划装机1241.03万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机1492.56万千瓦；抽水蓄能新增核准/备案项目的计划装机260万千瓦；独立储能在建项目的计划装机50.1万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机173.18万千瓦。我们认为公司在建及核准项目充足，将支撑公司未来稳步发展。
    投资建议与估值：我们根据公司实际经营情况，调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为324.41亿元、390.4亿元、462.29亿元，增速分别为22.5%、20.3%、18.4%，归母净利润分别为84.29亿元、101亿元、117.83亿元，增速分别为17.4%、19.8%、16.7%，维持“增持”评级。
    风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；利用小时数下滑风险。

大产品进展颇丰，多个创新品种中美双报

泽璟制药(688266)
    投资要点
    业绩：2024年4月20日，泽璟制药发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现收入3.86亿元，同比+27.83%；归母净利润-2.79亿元，同比+39.08%。2023年公司整体毛利率为92.44%，销售费用率64.82%，研发投入总额4.96亿元。2024Q1收入为1.08亿元，同比+0.12%；归母净利润为-0.39亿元，同比+30.98%，毛利率为93.40%，销售费用率55.53%。2023年4月20日，公司公告，公司顺利完成向特定对象发行股票，募集资金净额11.82亿元，公司资金实力进一步增强。
    多纳非尼有望继续放量，凝血酶商业化合作落地：
    1）公司收入主要来源于多纳非尼片销售，多纳非尼片于2021年6月获批用于一线治疗晚期肝细胞癌患者，并于2022年8月获批晚期碘难治分化型甲状腺癌。截至2023年12月31日已进入医院979家、覆盖医院1,696家、覆盖药房844家，多纳非尼片在全国的覆盖范围进一步扩大，为后续销售持续放量奠定基础。
    2）2023年12月26日，重组人凝血酶获得国家药监局批准上市。2023年12月公司与远大生命科学签署了推广服务协议，授权远大大中华区的独家市场推广权。在围术期和止血领域，远大生命科学深耕多年，在止血药品入院和销售方面具有丰富的经验。预计未来两年实现快速的市场推广和覆盖。
    JAK抑制剂即将商业化，重组人促甲状腺激素（rhTSH）准备递交NDA：1）杰克替尼片：2022年10月，中、高危骨髓纤维化适应症的NDA申请已获NMPA受理；治疗重症斑秃的III期临床研究已经完成入组，目前正处于观察期；中重度特应性皮炎和强直性脊柱炎III期临床试验也在加快推进中。商业化方面已提前布局，新增招聘擅长血液病领域的市场、医学和销售推广的人才。
    2）注射用重组人促甲状腺激素（rhTSH）：针对分化型甲状腺癌患者术后辅助诊断的III期临床试验达到了方案预设的主要终点，已经提交向CDE提交Pre-BLA沟通交流申请；分化型甲状腺癌患者术后辅助放射性碘清甲治疗的III期临床研究进展顺利。
    研发项目储备丰富，8个处于I/II期产品：
    杰克替尼乳膏（外用JAK小分子抑制剂）：治疗轻中度斑秃（外用）和轻中度特应性皮炎（外用）适应症处于I/II期临床试验阶段。治疗12岁及以上青少年和成人非节段型白癜风患者的II/III期临床试验已经获得批准。
    ZG006（CD3×DLL3×DLL3）：全球第一个DLL3三抗，治疗晚期实体瘤的临床试验申请已获FDA和NMPA批准，其在中国的I/II期临床试验正在开展中。
    ZG19018片（KRAS G12C选择性共价抑制剂）；ZG005粉针剂（PD-1/TIGIT双抗）；ZGGS15（LAG-3/TIGIT双抗）;ZGGS18(VEGF/TGF-β双功能抗体融合蛋白)、ZG0895（TLR8激动剂）、ZG2001片（SOS1）等管线临床试验申请已获FDA和NMPA批准，中国临床顺利进行中。
    盈利预测。我们预计公司24-26年收入为6.82、15.13、26.93亿元、净利润为-2.16、1.89、7.62亿元；我们认为公司产品进展颇丰，同时创新管线丰富，因此维
    请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
    持”买入”评级
    风险提示：临床研发失败风险、销售不及预期风险、政策风险等

营业收入基本持平，风光装机稳步提升

龙源电力(001289)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收98.77亿元，同比增长0.1%，归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%，实现扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%。
    风光装机稳步提升，发电量持续增长。2024Q1公司集团新增控股装机容量562.16兆瓦，其中新增投产风电26.25兆瓦、光伏57.51兆瓦，收购光伏项目容量478.40兆瓦；控股装机容量为36,155.83兆瓦，其中风电控股装机容量27,780.64兆瓦，火电控股装机容量1,875兆瓦，其他可再生能源控股装机容量6,500.19兆瓦，装机容量稳步提升。2024Q1公司集团风电平均利用小时数为640小时，比去年同期下降14小时，主要是因为风速同比下降；火电机组平均利用小时数为1,377小时，比去年同期上升140小时，主要是因为江苏地区用电需求增加，火电负荷上升。发电量方面，24Q1公司集团按合并报表口径累计完成发电量21,225,249兆瓦时，同比增长8.27%，其中，风电发电量17,030,932兆瓦时，同比增长1.37%；火电发电量2,581,257兆瓦时，同比增长11.30%；其他可再生能源发电量1,613,059兆瓦时，同比增长233.33%。
    资源储备充足，支撑业绩稳步提升。根据4月18日公司投资者关系活动记录表，2023年公司新增签订开发协议54GW，均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。充足的资源储备将为公司持续发展提供有力支撑。2024年公司年计划新开工新能源项目1000万千瓦，力争投产750万千瓦。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.14亿元、90.06亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。
    风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

业绩符合预期，改革稳步推进

口子窖(603589)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收59.62亿元，同比增长16.10%。
    实现归母净利润17.21亿，同比增长11.04%；实现扣非归母净利润16.98亿元，同比增长10.75%。2023Q4实现营收15.16亿元，同比增长10.42%；实现归母净利润3.73亿元，同比增长6.95%；实现扣非归母净利润3.66亿元，同比增长4.07%。2024Q1公司实现营业收入17.68亿元，同比增长11.05%；实现归母净利润5.89亿元，同比增长10.2%；实现扣非归母净利润5.87亿元，同比增长10.82%。
    中高端产品收入稳步提升，省内增速快于省外。公司23年酒类收入58.49亿元，同比增长15.60%。分产品看，23年/24Q1公司高档白酒收入56.78亿元/16.69亿元，同比+16.58%/+10.57%；中档白酒收入0.76/0.24亿元，同比-19.76%/-12.22%。分区域看，23年省内/省外收入分别同比+17.53%/+6.56%，24Q1省内/省外收入同比+11.77%/+8.51%，省内市场增速高于省外。23年省内经销商净增加18个，省外经销商净增加74个，省内单个经销商收入规模同比增长13.3%，省外单个经销商规模同比下降10.8%。
    毛利率持续优化，费用率有所提升。23年毛利率为75.19%，同比+1.03pct，分产品看，23年高档/中档/低档白酒毛利率分别为75.87%/44.48%/42.85%，同比+0.26pct/+3.02pct/+15.08pct。销售费用率/管理费用率分别同比变化+0.25/+1.61pcts，销售费用率提升系加大消费者促销投放所致，管理费用率提升主要是因为咨询服务费、折旧摊销费、股权激励费用增加。综合影响下23年归母净利率同比下降1.32pct至28.87%。24Q1毛利率同比下降0.15pct，销售费用率/管理费用率分别变化-0.59/+0.09pct，毛利率和费用率基本平稳，归母净利率略下降0.31pct至33.34%。
    投资建议：我们认为公司仍将受益安徽市场扩容，随着改革的稳步推进，盈利能力有望持续上行，预计24-26年公司营业收入分别为67.9/75.3/83.5亿元，同比增速为13.8%/10.9%/11.0%。预计归母净利润分别为20.3/22.7/25.4亿元，同比增速为17.6%/12.1%/11.7%，维持“增持”评级。
    风险提示：新品推广不及预期风险，竞争加剧风险，宏观经济环境调整风险

研发投入高增，积极布局数据中心液冷

申菱环境(301018)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收25.11亿元，同比+13.06%。归母净利润1.05亿，同比-36.91%。23Q4公司实现营收6.50亿元，同比降低2.29%，归母净利润-0.44亿元，同比降低248.90%；24Q1公司实现营收4.94亿元，同比增加6.78%，归母净利润0.50亿元，同比增加21.92%.
    毛利率略有下滑，加大研发投入影响利润释放。2023年公司销售毛利率、销售净利率分别为27.64%、4.15%，较2022年分别同比-0.13pct、-3.47pct。盈利能力略有下滑，我们认为主要与公司加大研发投入相关，2023年公司研发费用同比增长58.4%至1.54亿元，管理费用保持稳健，为1.51亿元，同比+0.81%，销售费用同比+26.48%至2.12亿元。
    推进产品研发，数据服务和工业板块营收保持稳健增长。分板块来看，（1）数据服务板块：公司与H公司紧密合作，推动加快液冷产品的应用。同时，进一步强化同下游运营商的合作粘性，持续推进更高效率设备的研发，23年数据服务板块营收同比增长18.89%至8.82亿元。（2）工业板块：2023年公司重点拓展新能源领域，新能源领域业务同比实现227%的增长，整体业务营收同比增长25.14%至8.79亿元。（3）特种板块：23年公司特种板块营收同比下降3.5%至6.33亿元，主要环保治理和医院等业务项目进度等未达预期，全年确认收入规模有所下降，但核电业务实现了快速增长。（4）公建及商用板块：23年由于政府公用建筑项目投资下降，板块营收同比下降5.25%。公司于2022年创立申菱热储，面向欧洲市场提供热泵及光储热一体化产品，新的热储制造基地将于2024年逐步转入批量交付阶段，有望带动公建商用板块营收增长。
    乘AI高速发展之势，加码数据中心液冷研发。由ChatGPT引发的AI、智算进入新一轮快速发展，推进高密、高算力等算力基础设施需求持续增长，公司重视液冷技术的研发和技术推广，23年研发费用率由4.39%上升为6.15%。产能方面，公司正在建设新的以液冷为主要产品方向的现代化制造基地，一期项目预计于2024年投产，我们认为凭借公司的研发实力和与相关公司的良好合作关系，将在数据中心液冷业务方面取得快速增长。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为30.42亿元、38.08亿元、47.87亿元，营收增速分别达到21.1%、25.2%、25.7%，归母净利润分别为1.92亿元、2.48亿元、3.06亿元，净利润增速分别达到82.9%、29.3%、23.3%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。

业绩符合预期，24Q1财务费用下降明显

长江电力(600900)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入781.1亿元，同比增长13.4%（调整后），实现归母净利润272.4亿元，同比增长14.8%（调整后）。24Q1公司实现营业收入156.4亿元，同比增长1.6%，实现归母净利润39.7亿元，同比增长9.8%。
    2023年发电量同比+5.3%，24Q1发电量同比-5.1%。2023年，长江上游乌东德水库来水总量约1029.08亿立方米，较上年同期偏枯5.46%；三峡水库来水总量约3428.46亿立方米，较上年同期偏丰0.71%；公司总发电量2762.63亿千瓦时，较上年同期增加5.34%。2024Q1，长江上游乌东德水库来水总量约148.49亿立方米，较上年同期偏枯7.71%；三峡水库来水总量约497.67亿立方米，较上年同期偏枯4.14%，公司境内所属六座梯级电站总发电量527.47亿千瓦时，较上年同期减少5.13%。
    财务费用优化，投资收益提升。2023年，公司研发费用大幅提高至7.9亿元，较2022年增长7.0亿元，年度研发投入达20.68亿元（不含税），推动公司由传统电力生产企业向全球领先的创新型清洁能源企业转型；财务费用125.6亿元，同比增加29.75亿元，主要因并购云川公司带息负债规模增加，利息费用相应增加。2024Q1，公司财务费用同比减少3.0亿元，我们认为或得益于公司置换部分高成本负债；投资收益达9.0亿元，同比提升3.2亿元，或与参股公司盈利状况提升有关。
    投资建议与估值：我们预计2024年来水如期修复，同时叠加六库联调，看好公司24年业绩高增。预计公司2024-2026年营业收入分别为878.5亿元、895.6亿元、906.1亿元，增速分别为12.5%、1.9%、1.2%，归母净利润分别为335.6亿元、365.5亿元、379.5亿元，增速分别为23.2%、8.9%、3.8%，维持“增持”评级。
    风险提示：来水不及预期；电价波动风险；抽蓄建设不及预期。

营销改革成效显著，发展有望进入加速期

老白干酒(600559)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入52.6亿元，同比增长13.0%，实现归母净利润6.7亿元，同比降低5.9%，实现扣非归母净利润6.1亿元，同比增长28.6%。根据计算，23Q4公司实现营业收入14.1亿元，同比增长17.9%，实现归母净利润2.5亿元，同比增长42.2%，实现扣非归母净利润2.3亿元，同比增长41.3%。24Q1公司实现营业收入11.3亿元，同比增长12.7%，实现归母净利润1.4亿元，同比增长33.0%，实现扣非归母净利润1.3亿元，同比增长33.4%。
    收入稳健增长，老白干、孔府家系列增长提速。23年公司顺利完成年初目标，年初规划主营业务收入达到51.7亿元，实际达成52.6亿元，老白干/板城烧锅/文王贡/孔府家/武陵营收分别同比增长10.0%/15.1%/16.5%/22.7%/28.2%，老白干和孔府家系列增长提速。高档酒/中档酒/低档酒营收分别同比增长11.4%/20.9%/18.3%，中低档产品增速略快于高档。23年整体毛利率同比下降1.2pct至67.2%，主要是老白干系列和武陵酒系列毛利率下降，销售费用率同比下降3.2pct，毛销差较22年提升2.0pct，公司确保费用的精准投入和有效使用，有效的降低费销比和各项费用，盈利水平不断提升。
    合同负债表现亮眼，24Q1业绩超预期。24Q1白酒业务同比增长22.6%，高档/中档/低档酒营收分别同比增长35.2%/11.3%/15.4%，收入高增长的同时合同负债同比增加1.6亿元，环比增加8.4亿元，留有余力。分区域看，河北/山东表现较好，营收分别同比增长21.1%/39.2%，湖南同比增长21.3%。费用端销售费用率/管理费用率分别同比-3.0/-3.0pct，财务费用率基本稳定，整体归母净利率同比提升1.9pct至12.1%。公司计划24年营收57.8亿元（同比增长9.9%），结合一季度情况，我们认为，达成计划概率较高，“河北王”地位回归可期。
    改革稳步推进，维持“买入”评级。预计24-26年公司营业收入分别为59.7/69.1/80.2亿元，同比增速为13.5%/15.9%/16.0%，归母净利润分别为8.4/10.8/13.9亿元，同比增速为26.1%/28.7%/29.0%。我们认为公司将受益于省内次高端扩容，省外武陵酒仍处高速增长期，股权激励激发公司活力，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期风险，省内竞争加剧风险，武陵酒销售不及预期

中高端酒引领成长，改革创新继续深化

金种子酒(600199)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报和2024一季报，2023年公司实现营收14.7亿元，同比增长23.9%，实现归母净利润-0.2亿元，同比减亏。根据计算，23Q4公司实现营收4.0亿元，同比增长6.8%，实现归母净利润0.1亿元，实现扭亏。24Q1公司实现营收4.2亿元，同比减少3.0%，实现归母净利润0.2亿元，实现扭亏。
    23年蜕变重生，白酒业务高增长。公司23年白酒/生化制药营收分别同比变化+43.5%/-13.6%，其中中端酒（100-500元）同比下降23.2%，低端酒（100元以下）增长81.5%。分区域看，省内/省外分别增长31.8%/119.0%，公司省内核心市场以阜阳、合肥为重心，线路联动打造样板市场，省外聚焦一线城市、省会城市等重点城市，做好市场深耕和挖潜。23年白酒业务毛利率同比提升10.0pct至48.8%，预计与精益生产、成本管控等方式降低成本有关，通过实施精益采购，全年节约采购成本3000余万元。23年销售费用率/管理费用率分别同比降低4.6/1.1pct，销售人员/行政人员数量分别同比增加46%/4%，销售/管理职工薪酬分别同比增长63%/34%，单个员工待遇有提升，人工薪酬增长的同时促销兑奖费下降以及收入规模增长导致费用率降低。23全年实现归母净利润-0.2亿元，同比减亏。
    24Q1中高端酒引领成长，拟剥离药业聚焦主业发展。24Q1白酒业务营收同比增长32.7%，其中高档酒/中档酒/低端酒分别同比增长178%/215%/8%，中高档酒增速较高。省内/省外营收分别同比增长21%/129%，省外继续延续高速增长态势。24Q1毛利率同比提升17.3pct至44.5%，预计与产品结构提升以及规模效应有关。24Q1销售费用率/管理费用率分别同比变化-1.4/+1.2pct，综合净利率同比提升13.7pct至4.2%，连续4个季度实现盈利。公司公告，拟以公开挂牌方式转让控股子公司金太阳药业92%股权，有利于公司进一步聚焦白酒主业发展。
    改革动能强劲，建议重点关注。经过22年及23年的调整，公司从上到下已经产生较为积极的变化，结合最新业绩，略调整盈利预测，预计24-26年公司营业收入分别为16.0/20.2/26.7亿元，同比增速为9.0%/26.4%/31.7%，归母净利润分别为0.7/2.8/6.0亿元，建议关注，维持“增持”评级。
    风险提示：省内市场竞争加剧；新品开拓不及预期；改革效果不及预期

江苏吴中：童颜针合作机构超预期，静待产品后续动销表现

江苏吴中(600200)
    投资要点
    医药主业增长稳健，医美业务未来可期。1）2023A：实现营收22.40亿/yoy+10.55%，归母净利润-0.72亿，扣非后归母净利润为-0.99亿，同比减亏，其中：药品行业营收18.40亿/+29.46%、稳健增长；贸易行业营收3.77亿/-35.64%；医美生科行业营收0.08亿。2）2023年毛利率24.27%/-4.34pcts；其中药品为27.78%/-10.76pcts；贸易行业毛利率5.56%/+1.16pcts。3）2024Q1：实现营业收入7.03亿元/yoy+14.97%；归母净利润0.05亿元。
    聚乳酸面部填充剂AestheFill获批，加快医美行业布局。24年1月，江苏吴中孙公司达透医疗旗下产品“聚乳酸面部填充剂AestheFill”获国家药品监督管理局颁发《医疗器械注册证》。该产品2014年首次在韩国获批上市，用于注射到面部真皮深层，以纠正中重度鼻唇沟皱纹，已于国外临床应用多年。其核心成分为新一代PDLLA微球，具有合成分子量的可控性、体内完全降解的安全性等优点，多浓度复配方案实现个性化定制。此外AestheFill采用光滑多孔微球技术，海绵状多孔微球结构在同质量下体积更大，且能促使胶原纤维生长进微球内部，提升刺激胶原再生能力。截至4月23日，江苏吴中已与上海艺星等75家机构就AestheFill艾塑菲达成战略合作。据头豹研究院数据，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近30%的份额排名第一，且终端价格区间高于同类“医美再生注射剂”产品Sculptra和伊妍仕，未来盈利空间前景广阔。
    高端医美管线多头并进，医药研发优势助力医美。公司通过进口代理+自主研发双路径，积极搭建以高端注射类产品为核心的多条医美管线，覆盖重组胶原、再生及玻尿酸等类目；同时，公司近期开放多个招聘岗位以支持项目落地，涵盖销售、市场、医学、培训、研发、生产等条线。1)HARA玻尿酸：Humedix旗下艾莉薇的升级迭代产品，临床试验入组已完成。2)重组胶原领域：“婴芙源”产品试水销售，抢占消费者心智；22年10月从海外独家引进重组III型人源化胶原蛋白生物合成技术，完成两款胶原填充产品立项工作；23年8月与东方美谷合作，建立胶原蛋白创新生物智造中心，协同发展医美与护肤品。23年10月，吴中美学取得南京东万生物重组人胶原蛋白原料的独家经销权与独家开发权。该胶原蛋白通过CHO细胞体系表达，具有胶原蛋白三螺旋结构。24年4月，吴中美学与中国药科大学、南京东万生物共建重组人胶原蛋白制剂工程联合实验室，开发弹性模量更高、体内降解时间更长的重组人胶原蛋白。3)溶脂&表麻领域：储备去氧胆酸注射液、利丙双卡因乳膏药物。
    投资建议：公司坚持以“医药+医美”为核心的发展战略，医药主业23年持续恢复性增长，医美储备多款潜力管线。预计公司24-26年营收27.54/32.76/39.71亿，同比增长+22.9%/+19.0%/+21.2%；归母净利润1.25/2.24/3.66亿，对应增速+274%/+79%/+63%，对应PE为60X/33X/21X，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、医美新品研发注册及市场推广不及预期风险。

华熙生物：24Q1利润拐点明显，降本增效期待618表现

华熙生物(688363)
    投资要点
    华熙生物24Q1扣非+53%，增长拐点明显。1）2023年：实现营收60.76亿/yoy-4.45%，归母净利润5.93亿/yoy-38.97%，扣非归母净利润4.9亿/yoy-42.44%。23全年盈利能力下滑，毛利率73.32%/-3.67pct，销售净利率9.59%/-5.53pct；费用端基本稳定，销售费用率47%/-1.0pct，管理费用率8%/+2.0pct，研发费用率7%/+1.0pct；2）23Q4：实现营收18.54亿/yoy-9.04%，归母净利润0.78亿/yoy-73.37%，扣非归母净利润0.58亿/yoy-77.07%。23Q4净利下跌，毛利率73.88%/-2.6pct，销售净利率4.08%/-10.35pct；研发投入持续加大，研发费用率9%/+4.0pct，销售费用率49%/-1.0pct，管理费用率9%/+3.0pct；3）24Q1：实现营收13.61亿/yoy+4.24%，归母净利润2.43亿/yoy+21.39%，扣非归母净利2.31亿/yoy+53.30%，出现盈利增长拐点。24Q1毛利率75.73%/+1.95pct，净利率17.89%/+2.49pct；期间费用下降，销售费用率36%/-10pct，管理费用率/研发费用率分别为9%/7%，分别同比变动+2.0/+1.0pct。
    医疗终端产品毛利维稳，贯彻降本增效。1）2023年：23年公司整体毛利率为73.32%/-3.67pct。功能性护肤品毛利下滑，毛利率73.93%/-4.44%，线上直销收入同比减少，主要系公司对护肤品业务进行阶段性调整；医疗终端产品毛利突出，毛利率高达82.10%/+1.24pct，仍然是利润的主要来源；原料产品毛利率64.71%/-6.83pct，主要系生产成本上升；2）降本增效：降本，费率优化，23年公司加强运营，医美板块费用率进一步下降；23年开始控制中后台费用，24Q1出现效果，销售费率低于40%；增效，出现规模效应，23年原料方面，透明质酸原料生产量/销售量/库存量较上年同期分别增长0.13%/25.12%/11.71%；医疗终端产品方面，医疗终端针剂生产量/销售量/库存量较上年同期分别增长27.56%/8.36%/64.81%，医美业务持续发力。
    23年护肤品承压明显，24年调整策略迎来收入拐点。23年公司功能性护肤品业务收入下滑，37.57亿/yoy-18.45%，占公司主营业务的61.84%。1）公司调整：2023年对各大护肤品牌进行了阶段性调整，包括品牌升级和组织管理的变革，这导致短期内业绩进一步承压；2）产品策略：持续打造大单品系列，润百颜大单品屏障修护系列占比超润百颜整体销售收入40%；扩展品牌外延，夸迪臻金蕴活轻龄眼霜进一步聚焦抗老赛道差异化；积极推新，24Q1推出如润百颜胶原元气弹、肌活糙米水2.0等新品。
    医美业务收入高增，进入收获期。23年公司医疗终端业务实现收入10.90亿/yoy+58.95%，占主营业务收入17.95%。皮肤类医疗产品实现收入7.47亿/yoy+60.29%，其中公司核心产品微交联润致娃娃针收入同比增长超过200%，润致填充剂收入同比增长超过250%，收入高增。同时，公司储备玻尿酸复合溶液、动能素等多个产品，管线丰富。
    原料业务收入增长显著，产品结构持续优化。23年公司原料业务实现收入11.29亿/yoy+15.22%，占主营业务收入18.59%。1）产品结构方面，非透明质酸原料销售种类和收入均实现较快增长；透明质酸原料毛利率较高且稳定的医药级透明质酸原料销售收入4.01亿/yoy+18.96%；2）底层研发方面，医药级原料方面，公司无菌级HA生产线已完成试产，新增Hyatrue透明质酸钠，巩固HA高端市场地位；化妆品级原料方面完成1项新原料备案；食品级原料方面，推出速溶HA；研发其他生物活性物，如Bioyouth-EGTPure超纯麦角硫因、BloomcollaCOL3-MD人源化胶原蛋白，进一步形成生物活性物平台型企业。
    投资建议：公司功能性护肤业务渐入佳境，产品端定位清晰，多品牌矩阵逐渐夯实，重磅推新可期，看好业务势能提升；医美业务改革初见成效开始进入收获期；原料业务优势行业领先，前瞻布局持续投入稳健增长；食品业务同具较大发展潜力，看好公司利润高弹性，我们预计2024-2026年营业收入为65.60亿/77.93亿/88.04亿，归母净利润为8.65亿/11.24亿/13.23亿，同比增长46.0%/29.9%/17.7%，对应PE分别为34X/26X/22X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品研发注册不及预期风险、品牌推广费用管控不及预期风险、食品业务开发不及预期。

营收稳固增长，费用投放短期影响盈利

百润股份(002568)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入32.64亿元，同比+25.85%；实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%；实现扣非归母净利润7.79亿元，同比+60.08%；其中2023Q4实现营业收入8.07亿元，同比-14.90%；实现归母净利润1.44亿元，同比-33.37%；实现扣非归母净利润1.29亿元，同比-36.87%。2024Q1公司实现营业收入8.02亿元，同比+5.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比-9.80%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比-13.79%。
    各品类稳固增长，精细化渠道运营效果显现。1）分产品看，公司2023年预调鸡尾酒（含气泡水等）/食用香精分别实现营收28.84/3.17亿元，同比+27.8%/+13.2%。预调鸡尾酒业务系统推进“358”品类矩阵建设，扩大品类矩阵品项组合，多元布局铸造品牌影响力。强爽系列8度零糖零嘌呤新品深受消费者喜爱，终端覆盖率快速提升；清爽系类产品新包装升级、开启清爽零糖新体验，快速转化为销售推动力；微醺系列产品包装更新视觉风格、全面焕新，赢取众多年轻人好感。2）分地区看，华北/华东/华南/华西全年分别实现营收6.00/10.89/9.26/5.85亿元，同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，公司在除华东市场外的其他市场增长较高，全国化逐步推进，增量市场优势稳固。3）分渠道看，线下零售/数字零售/即饮渠道分别实现营收27.5/3.8/0.6亿元，同比+42.4%/-28.7%/-0.9%，线下零售渠道下沉效果显现，数字零售渠道坚守品牌和价格形象，优化运营策略。
    24Q1广告支出导致销售费用率提升，盈利短期扰动。公司2023/2024Q1分别实现毛利率66.70%/68.32%，同比+2.92/+2.87pct。2023/2024Q1销售费用率分别为21.69%/29.41%，同比-2.43/+8.77pct，公司以“龙罐”为品牌营销抓手，适当提高一季度广告投放占比，一季度销售费用率有所提升；2023/2024Q1管理费用率分别为5.92%/5.85%，同比-0.74/+1.34pct。2023/2024Q1公司归母净利率分别为24.80%/21.13%，同比+4.70/-3.58pct，23年疫情恢复后公司盈利能力有回升，24Q1净利率下降主要是销售费用率提高影响。
    投资建议：国内预调鸡尾酒市场具有强劲的市场增长潜力和较大的增长空间，公司作为国内预调酒行业龙头企业具备强劲先发优势，我们看好公司未来发展。预计公司2024-2026年分别实现营收37.5/43.7/51.1亿元，同比+15.0%/+16.3%/+16.9%，实现归母净利润9.6/11.0/13.3亿元，同比+18.5%/+14.6%/+20.9%，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品表现不及预期，原材料成本上涨等

百亿营收里程碑达成，一季度盈利回升

华致酒行(300755)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入101.2亿元，同比增长16.2%；实现归母净利润2.4亿元，同比减少35.8%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比减少46.9%。公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入41.3亿元，同比增长10.4%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长28.2%；实现扣非归母净利润1.3亿元，同比增长28.3%。
    23年圆满收官，百亿营收里程碑达成。23年公司整体营收超百亿，白酒/葡萄酒营收分别同比变化+20.0%/-19.9%，白酒业务吨价/销量分别同比增长11.7%/7.5%，毛利率同比下降3.7pct至9.2%，预计主要是名酒产品占比提升导致。23年华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/电商营收分别同比增长4.2%/2.9%/1.3%/21.9%/9.1%/9.6%/13.9%/182.8%，华北和电商渠道增长较快。23年公司累计开发华致3.0门店201家，门店形象和质量显著提升。费用率方面，23年公司销售费用率/管理费用率分别同比变化-0.50/+0.01pct，23年销售人员数量同比减少30%，预计24年销售费用中人员支出仍将减少。全年归母净利率同比降低1.88pct至2.32%。
    一季度收入延续增长，盈利能力回升。24Q1公司营收同比增长10.4%，24Q1+23Q4营收同比增长20.7%，一季度合同负债同比增加0.38亿元，收入延续增长。24Q1毛利率同比提升0.21pct至10.48%，销售费用率/管理费用率分别同比降低0.70/0.21pct，整体净利率同比提升0.44pct至3.14%，盈利能力有所回升。
    投资建议：预计24-26年公司营业收入为113.3/129.0/142.6亿元，同比增速为11.9%/13.9%/10.5%，归母净利润为3.0/3.4/4.5亿元，同比增速为27.2%/13.8%/34.6%，维持“买入”评级。
    风险提示：精品酒推广不及预期风险，门店拓展不及预期风险，名优酒品供给不足风险

2023年年度报告及24年一季报点评：24Q1业绩表现亮眼，高像素单芯片CIS出货顺利

格科微(688728)
    投资要点
    事件：4月26日晚，公司发布2023年年报，4月29日晚，公司发布2024年第一季度报告。2023年全年，公司实现营收46.97亿元，同减20.97%，实现归母净利0.48亿元，同减89.01%。24Q1公司实现营收12.89亿元，同比增长51.13%，环比减少11.21%；实现归母净利0.30亿元，同比增长123.35%，环比增长2137.15%。
    24Q132M及50M产品出货顺利，13M以上产品单季度收入超2亿元。24Q1，公司营收实现同比高速增长，主要由于消费市场复苏，高像素单芯片产品出货量增加。盈利能力方面，公司24Q1毛利率为25.26%，环比减少0.87pct，同比减少13.1pct，毛利率相对23Q4保持基本稳定。公司募投项目（临港工厂）结项后，不再产生开办费，在考虑折旧的情况下，公司整体毛利率仍相对23Q4保持基本稳定。消费市场复苏，存货跌价准备减少也对公司净利润释放起到了一定正向作用。此外，24Q1公司单芯片高像素产品拓展顺利，3,200万像素产品在多个品牌手机获得量产出货，5,000万像素产品已经在品牌手机正常出货。1,300万以上像素产品一季度累计贡献收入超过2亿元，对公司24Q1净利作出了突出的贡献。23年全年来看，公司手机CIS营收为22.42亿元，同减43.60%；非手机CIS营收为12.10亿元，同增13.43%，其中1300万像素以上产品收入为3.42亿元；显示驱动芯片营收为12.39亿元，同增37.48%。毛利率方面，手机CIS毛利率为31.42%，同增3.88pct；非手机CIS毛利率为35.25%，同增2.19pct；显示驱动芯片毛利率为20.41%，同减19.95pct。
    2023年高像素单芯片集成技术获市场认可，手机CIS持续精进。（1）手机CIS：2023年，高像素单芯片集成技术优势凸显公司实现1,300万、1,600万及3,200万像素图像传感器产品量产出货，24Q1实现5000万像素产品量产出货。公司3,200万像素图像传感器产品量产出货，标志着采用公司自主研发的高像素单芯片集成技术产品获得客户认可，公司产品定位从传统的200-800万像素提升到5,000万及以上像素，为公司进军高像素图像传感器市场提供有力保证。（2）非手机CIS：继400万像素产品导入品牌客户并量产后，23年公司发布宽动态、低功耗4K新品GC8613，车载CIS持续推进。（3）显示驱动：23年公司LCD TDDI产品已经获得国际知名手机品牌订单。此外，公司已具备AMOLED驱动芯片产品的相关技术储备，会很快推出AMOLED显示驱动IC产品。未来AMOLED显示驱动IC也将成为公司的重要增长点。
    临港工厂投产开启以产促研正循环，股权激励彰显高端化发展决心。2023年12月22日，格科微临港工厂正式投产，标志着公司完成了向Fab-lite模式的华丽转身。临港工厂的建设将有望促进公司实现“大步跨跃”式的工艺进步，具备与世界一流图像传感器公司一争高下的技术。值此转型之际，公司为凝聚核心人才竞争力，于23年5月宣布回购公司股份，并于23年6月发布了股权激励计划，以1,300万像素及以上规格的产品收入作为激励考核目标，展现了公司向中高端CIS产品进发的坚定决心。
    投资建议：我们看好公司CIS芯片发力高端化的潜力，以及自有晶圆厂带来的核心竞争力，预计公司24-26年实现收入64.26/80.95/92.74亿元，实现归母净利润2.68/5.61/6.55亿元，以4月30日市值对应PE分别为161/77/66倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，公司研发进程不及预期，上游环节涨价风险。

一季度延续较高增长，盈利能力稳定改善

天佑德酒(002646)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入5.26亿元，同比增长32.77%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长40.43%；实现扣非归母净利润1.06亿元，同比增长40.14%。
    一季度延续较高增长，核心市场市占率进一步提升。24Q1公司营收5.3亿元，同比增长32.8%，此前业绩预告实现营业收入约5.2亿元-5.3亿元，与业绩预告一致。第一季度公司继续贯彻“保持战略定力、集聚内生动力、激发市场活力、发扬青藏耐力”经营方针，省内市场市占率进一步提升，竞争地位得到稳固。第一季度末合同负债同比增加0.16亿元，环比减少0.09亿元，基本平稳。
    期间费用率基本平稳，净利率略有提升。24Q1公司毛利率同比下降0.6pct，预计主要是产品结构变化导致。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变化+0.34/-0.36/-1.03pct，销售费用增加主要是营销推广费用增长，财务费用变化主要是受美元汇率变动影响。综合影响下，24Q1归母净利率同比提升1.12pct至20.59%。
    投资建议：我们认为，公司23年改善势头较好，24年核心产品有望稳健增长，预计24-26年公司营业收入分别为14.4/16.8/19.1亿元，同比增速为18.6%/16.9%/14.0%。预计归母净利润分别为1.2/2.0/2.6亿元，同比增速为37.2%/59.2%/30.8%，维持“增持”评级。
    风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

营收稳步增长，盐湖业务进展良好

唯赛勃(688718)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收3.84亿元，同比+24.72%。归母净利润0.46亿，同比+46.41%。23Q4公司实现营收0.96亿元，同比增长29.52%，归母净利润797万元，同比降低11.14%；24Q1公司实现营收0.76亿元，同比减少14.75%，归母净利润370万元，同比降低46.78%
    毛利率净利率均稳中有升，研发费用维持高增。2023年公司销售毛利率、销售净利率分别为32.18%、11.70%，较2022年分别同比+1.26pct、+1.51pct。毛利率增长的原因或与复合材料压力罐产品毛利率提升（同比+4.51pct）相关。费用方面，公司管理费用保持平稳，增长3.7%至4392.9万元，销售费用和研发费用均呈现大幅增长，分别为813.5万、2739.4万元，分别同比+54.92%、28.60%，财务费用为-335.2万元，较去年同期减少225.2万元，主要是因为汇率变动，汇兑收益减少。
    加强产品创新拓宽应用领域，压力罐毛利率增长显著。分板块来看，（1）复合材料压力罐：公司推动产品的迭代升级，提高产品质量和服务水平，23年复合材料压力罐营收达1.26亿（同比增长8.45%），毛利率32.51%，同比增长4.51pct。（2）反渗透膜及纳滤膜系列产品：结合下游领域需求，公司持续完善生产工艺，优化产品性能、品类和规格，广泛应用于多领域，营收增长32.59%至1.79亿元，毛利率34.86%，同比增长0.37pct。（3）膜元件压力容器：依据客户需求为客户提供定制化设计和加工服务，进一步拓宽产品的应用领域，营收达0.61亿元，同比增长40.30%，毛利率19.46%，同比-1.90pct。
    利用优势积极布局盐湖提锂项目，打造第二增长曲线。“吸附+膜法”技术在盐湖提锂领域的应用持续拓展，膜工艺的优势越发显著。公司在膜材料方面积累了丰富的核心技术，并积极布局盐湖提锂板块，实现了盐湖提锂专用特种纳滤膜的研发，参考公司2023年年报，公司承建的西藏盐湖提锂项目已进入设备安装调试阶段，正式投产后有望促进公司膜材料业务的进一步成长。我们认为凭借公司在膜材料的积累优势，盐湖提锂业务有望快速放量。
    投资建议与估值：根据公司2023年年报及2024年一季报情况，我们调整24-25年盈利预测，并新增2026年盈利预测。预计公司2024年-2026年的收入分别为4.73亿元、5.52亿元、6.43亿元，营收增速分别达到23.0%、16.8%、16.4%，归母净利润分别为0.57亿元、0.72亿元、0.84亿元，净利润增速分别达到24.8%、25.0%、16.7%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、项目建设不及预期风险、原材料跨国供应风险等。

2023年年度报告及2024年Q1业绩点评：24Q1稳步增长符合预期，车载&医疗光学持续高增

永新光学(603297)
    投资要点
    事件：4月26日晚，公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。根据公司报告，2023年度公司实现营收8.54亿元，同比增长3.02%；实现归母净利润2.35亿元，同比下降15.64%；扣非净利润为1.62亿元，同比下降25.23%。2024年Q1公司实现营收2.16亿元，同比增长14.74%；实现归母净利润0.46亿元，同比下降3.85%；扣非净利润为0.40亿元，同比增长27.09%。
    23年营收创下新高，24Q1条码扫描业务持续回暖。24Q1公司营收稳定增长，条码扫描业务自23Q3开始持续回暖，持续环比增长，24年有望实现加速恢复。盈利能力方面，24Q1公司销售毛利率实现环比修复，24Q1销售毛利率为37.71%，同比-0.98pct，环比+2.2pct。2023年全年公司营收再创新高，但光学显微镜及光学元组件两大业务毛利率均有所下降：光学显微镜营收4.14亿元，同增15.76%；毛利率39.29%，同比-0.9pct；光学元组件营收4.19亿元，同减6.59%；毛利率35.34%，同比-6.0pct。
    光学显微镜业务受益设备以旧换新，激光雷达24Q1新获禾赛、图达通定点。（1）光学显微镜：公司的高端光学显微镜品牌NEXCOPE系列产品营收已由2018年的400万元增长至近1.4亿元，年复合增长率超100%。2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，公司对相关单位已进行产品意向的收集，且反馈情况较好，有望在24年成为公司新的增长动力。（2）条码扫码及机器视觉：2023年Q3以来，条码扫描业务季度环比均正向增长，公司预计2024年该业务将加速恢复。23年公司获得条码扫描领域巨头Zebra、霍尼韦尔模组订单，2024年下半年将开始逐步批量化出货。（3）激光雷达：2023年，公司车载及激光雷达业务实现销售收入超9,000万，同比增长超50%，正式迈入规模化生产。24Q1，公司新获得禾赛标配型激光雷达定点及图达通905纳米的激光雷达部件定点，公司激光雷达业务有望规模持续增长，并逐渐形成规模效应。（4）医疗光学：2023年，公司医疗光学业务收入6,300万元，超过公司2023年股权激励计划中关于医疗光学的考核指标。公司内窥镜镜头及光学元组件已与国内数家医疗细分领域头部企业及欧洲、日本知名企业建立深度合作并实现批量出货。
    注重研发引领创新，积极出海开发增长新动力。公司注重研发创新，2023年研发投入0.92亿元，同比增长15.58%，长期投入之下公司目前已成长为国内唯一同时具备自主研发生产超分辨和共聚焦光学显微镜的厂商。募投项目方面，23年11月，公司如期完成“医疗光学设备及精密光学元组件生产基地项目”结项工作，预计将在2024年完成项目主体验收及部分精装修工作。此外，公司积极拓展海外市场，2023年显微镜市场团队多次访问欧洲、日本、新加坡等地并取得成效，高端显微镜出海加速，海外占比大幅提升。
    投资建议：我们看好永新光学光学显微镜及激光雷达、医疗光学等下游的成长性，预计公司24-26年实现收入11.49/15.15/20.00亿元，实现归母净利润3.07/4.13/5.49亿元，以4月30日市值对应PE分别为27/20/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，公司研发进展不及预期，下游需求回暖不及预期。

水羊股份：24Q1扣非+45%，稀缺品牌伊菲丹延续高增长

水羊股份(300740)
    投资要点
    水羊股份23&24Q1盈利超预期，利润空间持续扩大。（1）2023年：实现营收44.93亿/yoy-4.86%，归母净利润2.94亿/yoy+135.42%，利润增长超预期；毛利率为58.44%/yoy+5.32pct，来自高毛利品牌占比不断提升；销售费用为4.78亿，销售费用率略降1.70%至41.35%，主因费效管控有所加强；管理费用率略有提升、研发费率略降，折旧、装修费用有所增加。（2）23Q4：营收11.16亿/yoy-19.14%，御泥坊收入不及预期，但毛利率为59.72%、同比增加11.67%、伊菲丹实现高增长，归母净利润1.14亿，归母净利率实现10.23%。（3）24Q1：营收10.32亿元/yoy-1.36%，归母净利润0.40亿/yoy-23.25%，扣非净利润0.53亿/+45%。
    双业务共同打造自主品牌+CP品牌多层次品牌矩阵。（1）自有品牌体系：①伊菲丹：推进品牌及产品梯队建设，拓新活动持续强化高奢定位，23年全球整体实现约100%增速，GMV首次破10亿元，飞瓜统计抖音渠道23年销售额3.9亿+，同比增长80%+；24Q1预期延续高增，抖音渠道同比增加超50%，主要系高端定位稀缺性+高奢人群渗透率增加；防晒单品24M3抖音销量超5000件，预期后续新品将继续带来营收增长。②御泥坊：23年全面升级焕新，收入有所下降，24年5月计划对品牌进行升级，后续有望带来增速拐点。③其他品牌：大水滴、御、VAA等持续强化品牌心智，均获高速增长，PA基本解决供应链问题、24Q1看整体趋势向好。（2）代理品牌体系：已形成“1+5+n”代理格局，23年强生内部调整，强生板块收入有所下降，预期未来将深入合作，强生代理业务占比降低。
    多渠道齐发力，数字化运营持续赋能品牌。（1）分销售模式：23年公司自营、经销、代销和其他渠道收入占比分别为70.05%/yoy+3.67pct、20.58%/yoy+1.73pct、6.19%/yoy-2.29pct、3.18%/yoy-3.10pct，收入分别同比+0.40%、+3.89%、-30.53%、-51.89%。（2）线上渠道：公司以线上渠道为主，23年线上营收40.80亿/yoy-4.40%，占比90.79%/yoy+0.42pct；第三方平台收入占比82.63%，营收37.13亿/yoy-5.12%，自有平台收入占比8.16%，营收3.67亿/yoy+3.56%；23年第三方平台中淘系收入占比31.06%，营收13.96亿/yoy-26.70%，抖音收入占比25.24%，营收11.34亿/yoy+60.56%。
    投资建议：自有品牌：EDB增势良好，高奢属性持续提升高奢人群渗透率；御泥坊焕新升级暂不及预期，大水滴维持增长韧性。代理业务：步入稳定发展轨道，强生合作稳定，细分品类品牌有望完善布局。预计公司2024-2026年营收为51.22亿/58.89亿/66.55亿，归母净利润3.80亿/4.69亿/5.48亿，对应PE分别为18.4X/14.9X/12.7X，维持“增持”评级。
    风险提示：化妆品行业景气度下降风险；化妆品行业竞争加剧风险；战略推进不及预期风险；新产品推广情况不及预期。

2023年年度报告及24年一季报点评：24Q1持续向好，手机CIS已构筑第二成长曲线

思特威(688213)
    投资要点
    事件：4月26日晚，公司发布2023年年报及2024年第一季度报告。2023年全年，公司实现营收28.57亿元，同比增长15.08%，实现归母净利0.14亿元，同比增长117.18%。24Q1公司实现营收8.37亿元，同比增长84.31%，环比减少22.78%；实现归母净利0.14亿元，同比增长154.62%，环比减少82.40%。
    23年扭亏为盈，24Q1安防+手机双重增量助力营收同比高增。24Q1，公司营收达到上市以来次高水平，仅次于23Q4。盈利性方面，24Q1公司销售毛利率为21.26%，同比增长1.47pct，环比减少1.42pct。24Q1公司营收增长的主要原因为智慧安防与智能手机领域的增长：在智慧安防领域，下游市场回暖，公司迭代产品性能和竞争力提升；在智能手机领域，公司应用于旗舰手机主摄、广角、长焦镜头的XS系列高阶5000万像素产品出货上升，同时与客户的合作全面加深，市场占有率持续提升。公司归母净利则受到员工股权激励计划费用增加及报告期内汇兑损失上升的影响环比承压。2023年全年来看，公司实现扭亏为盈。分业务来看，23年智慧安防实现收入16.71亿元，同比增长0.41%；智能手机实现收入8.92亿元，同比增长50.40%，汽车电子业务实现收入2.94亿元，同比增长30.45%。公司23年全年毛利率为19.96%，较22年下降2.18pct。
    手机5000万像素产品塑造第二成长曲线，安防24Q1向好。（1）智慧安防：公司在2023年推出了数颗升级AI系列CMOS图像传感器新品，集更优异的夜视全彩成像、高温成像、低功耗性能优势于一身，可更好赋能家用IPC、AIoT终端等智能无线摄像头和多摄像头解决方案。24Q1，智慧安防下游市场已有所回暖。（2）智能手机：2023年公司与现有客户在各阶产品领域的合作不断深入，市场占有率持续提升。尤其是多款XS系列5000万像素产品成功量产，该类产品主要应用于高端旗舰手机的主摄、广角、长焦等摄像头，且单价较高，为公司的智能手机领域营收开辟出第二条增长曲线。（3）汽车电子：公司车载CIS产品已经在比亚迪、上汽、东风日产、长城、韩国双龙、零跑、奇瑞、广汽、江铃、吉利等主车厂量产。根据YOLE报告，2022年，公司在车载CIS市场已经位居全球第四，国内第二。
    股权激励彰显对消费电子CIS、车载CIS两大业务的增长信心。2023年9月22日，公司发布《公司2023年限制性股票激励计划（草案）》。首次授予的限制性股票业绩考核目标以净利润（剔除股份支付费用影响）或新业务（指消费电子CIS及车载CIS）出货量为准：目标23/24/25净利润分别大于0/2/4；或23/24/25新业务出货量大于2/2.3/2.6亿颗（22年为1.94亿颗）。若激励达成，预计24/25/26年分别产生1.10/0.50/0.21亿元的股份支付费用。公司股权激励的考核目标彰显了公司对释放利润和新业务持续成长的坚定信心。
    投资建议：我们看好公司在安防CIS领域的领先地位，在拓展消费电子、汽车电子领域时所取得的积极进展，以及持续增长的业绩表现，预计公司24-26年实现收入42.36\56.12\69.48亿元，实现归母净利润2.87\5.08\6.79亿元，以4月30日市值对应PE分别为67/38/28倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，公司研发进程不及预期，上游环节涨价风险。

业绩快速增长，24Q1归母净利润超6亿

吉电股份(000875)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收144.43亿元，同比-3.42%，归母净利润9.08亿元，同比+34.66%。24Q1公司实现营收38.15亿元，同比-5.21%，归母净利润6.19亿元，同比+22.94%。
    盈利能力稳步提升，全年财务费用同比下降3.5亿元。2023年公司毛利率、净利率分别达到25.75%、10.82%，较2022年分别同比上升1.83pct、2.93pct。23Q4公司实现营业收入34.21亿元，同比-11.94%，实现归母净利润-1.77亿元，同比-18.00%。费用方面，2023年公司全年研发费用达7876.01万元，同比+26.87%，管理费用达2.13亿元，同比+24.90%；财务费用为14.82亿元，较去年同期减少3.5亿元，同比-19.16%。
    清洁能源装机加速布局，发电量进一步提升。截至2023年底，公司发电总装机容量1342.12万千瓦，同比+8.55%。其中火电装机容量330万千瓦，与去年持平；2023年公司积极布局清洁能源产业，清洁能源装机容量达1012.12万千瓦，同比+11.7%，其中光伏装机622.31万千瓦、风电装机346.81万千瓦。发电量方面，截至2023年底，公司发电量达285.78亿千瓦时，同比+3.15%，其中光伏发电量达90亿千瓦时，风力发电量达68.32亿千瓦时。
    定增获批复，储备项目充足。4月30日，公司向特定对象发行股票成功获批，公司被核准向特定对象发行股票不超过8.37亿新股，募集资金总额不超过55.39亿元。根据公司规划，募资主要用于投资建设氢能及新能源项目，包括大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目（3.2万吨/年制绿氢、18万吨/年制绿氨）、白城绿电园区配套风电一期项目（100兆瓦）、吉林扶余五期风电项目（100兆瓦）、吉林长岭风电项目（100兆瓦）、南宁邕宁光伏项目（300兆瓦）。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为150.51亿元、164.06亿元、180.97亿元，营收增速分别达到4.2%、9.0%、10.3%，归母净利润分别为12.26亿元、14.92亿元、17.51亿元，净利润增速分别达到34.9%、21.7%、17.3%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：风电、光伏新增装机不及预期、煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险等。

23年报及24Q1业绩点评：24Q1扣非同增17.13%；23年分红比例近70%

皖新传媒(601801)
    投资要点
    23年利润实现稳健增长，分红比例大幅提升。23年，公司实现营业总收入112.44亿元（YoY-3.79%）；归母净利润9.36亿元（YoY+32.21%）；扣非净利润7.54亿元（YoY+9.66%）。24Q1，营收约29.29亿元（YoY-5.44%）；归母净利润约2.93亿元（YoY-13.28%）；归母扣非净利润3.15亿元，同比增加17.13%。截至24Q1，公司货币资金近110亿元。23年利润分配方面，拟向全体股东每10股派现金股利人民币3.05元（含税），共计分派现金分红5.97亿元(含税)；现金分红总额（含回购股份金额）为6.45亿元，约占归母净利润的68.90%。
    传统业务方面，一般图书与教材业务稳健增长，低毛利业务逐步缩量。24Q1，一般图书及音像制品业务实现营业收入13.3亿元，同比增长23.4%；毛利率37.80%（+0.75pct）。教材业务实现营业收入7.1亿元，同比增长8.79%；毛利率27.47%（+2.33pct）。参考23年，传统业务主要的增长动力包括：1）线上渠道继续深化。图书电商业务实现销售码洋5.8亿元；“皖新云书店”新零售平台用户42万人（YoY+203%），月均访问人次14.06万（YoY+120%）；研发“皖新企业购”小程序，23年合同金额破亿元。2）横向与纵向双重发力，扩展教育业务。横向拓展职业学校教材，获取高教社中职三科统编教材安徽省发行资格，23年中职教材销售码洋同比增长26%。纵向推进研学教育业务，23年实现销售收入3763万元，同比增长607.33%。此外，23年低毛利业务体量缩减，包括教育装备及多媒体业务（23年营收YoY-46.46%，毛利率5.91%），以及供应链及物流服务业务（23年营收YoY-3.54%，毛利率3.56%）。我们认为，逐步缩减低毛利业务有望减轻“包袱”，进一步提升公司利润率水平。
    “AI+教育”内容与渠道双升级，有望逐步跑通商业化模式。1）智慧校园：完成54个智慧课堂项目，组织智慧学校培训超百场。2）智慧阅读：丰富校园阅读产品矩阵240个品种，累计开发微课客户端数字内容课程659节；搭建阅读评价系统，结合大模型、数字人等AI技术研发应用，提升全新阅读体验。3）机器人：开发皖新朱子教育机器人，完善托幼一体化解决方案。4）教师培训：优化“一实课堂”教师培训，升级“直播培训+工作坊研修+训后跟踪”的线上线下立体培训模式，服务教师达15万人次。5）美丽科学：已在全国1.73万所学校中应用，累计服务师生数超3000万人。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年，公司营业收入为116.76/120.36/125.16亿元，同比3.8%/3.1%/4.0%；归母净利润8.56/10.14/11.92亿元，同比-8.5%/18.5%/17.5%。我们认为，业绩方面，伴随主营业务减负，公司利润率有望持续增长；“AI+教育”逐步跑通商业化模式后，有望进一步贡献业绩弹性。预计所得税问题将一定程度上压制24年的归母净利润增长，但是对于实际经营影响有限。此外，公司重视股东回报，23年含回购股份的现金分红比例近70%。维持“买入”评级。
    风险提示：生育率降低导致的未来学生数量减少风险；行业竞争加剧风险；智慧教育产品研发不及预期风险等。

开门红亮眼，一季度营收业绩均超预期

顺鑫农业(000860)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入105.9亿元，同比下降9.3%；实现归母净利润-3.0亿元，上年同期归母净利润-6.7亿元；实现扣非归母净利润-5.7亿元，上年同期扣非归母净利润-6.7亿元。根据计算，2023Q4实现营业收入17.9亿元，同比下降30.6%；实现归母净利润-0.03亿元，上年同期实现归母净利润-7.0亿元。24Q1公司营业收入40.6亿元，同比下降0.75%；实现归母净利润4.5亿元，同比增长37.4%；实现扣非归母净利润4.5亿元，同比增长37.4%。
    23年延续调整，稳固市场有序推进。分业务看，23年酒类/猪肉/房地产业务营收分别为68.2/26.0/10.1亿元，分别同比变化-15.9%/-4.6%/+49.5%。分档次看，白酒高档酒/中档酒/低档酒营收分别同比变化+45.3%/-18.1%/-22.1%，核心单品42度陈酿/42.3度金标/52度百年销量分别同比变化-18.3%/-41.9%/+80.1%。23年白酒整体销量36.7万吨，同比下降26.0%，吨价同比提升13.8%。23年42.3度金标全年销量108万箱，受行业环境等因素影响低于500万箱的规划目标，但公司仍在积极培育金标升级产品，以“金标牛烟火气餐厅榜”等形式推动餐厅终端建设。23年北京/外埠经销商分别净增加5/20个，经销商体系保持稳定。
    23年白酒利润平稳，猪肉房地产拖累整体利润。23年白酒业务毛利率同比提升6.0pct，高档/中档/低档毛利率分别同比变化-6.6/0.0/+6.3%，陈酿系列提价和高档酒占比提升对毛利率提升有所贡献，吨成本同比提升1.5%，吨原材料成本/吨成品酒成本/吨人工成本/吨折旧成本分别同比变化-14.7/+26.2/+3.1/+31.4pct，成品酒成本上涨是平均成本提升主要原因。23整体销售费用率同比提升2.6pct至11.4%，销售人员数量同比减少14.2%，职工薪酬同比下降14.0%，白酒行业广告费同比提升9.8%，促销费同比增长36.3%，预计主要是金标等产品促销活动增加导致。23年管理费用基本平稳，管理费用率同比提升0.7pct至8.1%主要是因为收入降低。财务费用率同比提升0.3pct至1.6%。23年白酒分部净利润6.6亿元，净利率约10%，盈利仍然较稳定，猪肉业务亏损5亿以上拖累整体利润。
    24Q1营收业绩超预期，销售费用率大幅下降。24Q1营收同比下降0.8%，23Q4+24Q1公司整体营收同比下降12.3%。24Q1毛利率同比下降0.6pct至37.2%，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-3.0/-0.4/-0.5pct。24Q1销售费用同比减少1.2亿元，预计主要是白酒行业促销费和广宣费减少导致（23年1-4月房地产业务销售费用0.13亿元），管理费用率稳中略降，由于地产业务剥离资金占用减少，财务费用降低1933万元。24Q1归母净利率同比提升3.1pct至11.1%，盈利能力较好改善。
    投资建议：预计24-26年公司营业收入为108.6/119.2/130.1亿元，同比增速为2.5%/9.8%/9.1%，归母净利润为6.3/8.0/9.7亿元，同比增速为311.8%/27.8%/20.9%，维持“买入”评级。
    风险提示：新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险，宏观经济复苏不及预期风险

润本股份：23&24Q1利润率维持高位，静待Q2旺季驱蚊及防晒表现

润本股份(603193)
    投资要点
    润本股份23&24Q1增长加速，盈利能力上行。1）2023年：实现营收10.33亿/+20.66%，归母净利润2.26亿/+41.23%，扣非归母净利2.19亿/+41.64%，业绩落在此前业绩预告中值；2）23Q4：营收2.09亿/+19.72%，归母净利润0.45亿/+58.54%，扣非归母净利0.42亿；3）24Q1：营收1.67亿/+10.02%，归母净利润0.35亿/+67.93%，扣非归母净利0.31亿/+45.36%，预计Q1受到天气影响驱蚊需求，毛利率达55.69%/+2.85pcts，我们预计得益于高毛利产品占比提升；费用控制稳定，销售/管理/研发费率分别为30.15%/+1.2pct、4.32%/-0.3pct、4.13%/+0.4pct，公司利息收入贡献1046万，占营收比例达6.28%，综合看24Q1归母净利率维持21.28%的高位水平。
    抖音渠道高增长，积极开拓KA及CS渠道。1）线上渠道2023年营收占比超75%，其中线上直销/线上平台经销/线上平台代销分别实现收入6.20/1.34/0.30亿，同比增长20.15%/8.63%/4.39%，我们预计以抖音为代表的直销渠道取得较高增长，且3M直销渠道的毛利率61.38%/+3.45pcts，预计来自于产品结构调整；2）非平台经销34.71实现收入2.49亿/+32.36%，毛利率同比增加1.69pcts，主因23年公司通过非平21.35台经销商已开发合作线下渠道包括大润发、沃尔玛/山姆会员店等KA渠道以及WOW COLOUR等CS渠道。
    坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，新品放量有望驱动Q2业绩超预期。润本股份专注于个人护理和驱蚊类产品的研发、生产与销售，已构建婴童护理、驱蚊和精油三大核心产品系列，23年共推出50余款新品，如积雪草冰沙霜、驱蚊喷雾-避蚊胺10%、儿童洁面泡泡、婴童黄油皲裂棒等。1）驱蚊系列：实现营收3.25亿/+19.20%，销量同比增长20.76%，毛利率50.32%/+1.96pcts，预计来自于产品结构调整，及规模效应摊薄固定成本；2）婴童系列：实现收入5.21亿/+33.62%，销量同比增长31.57%，毛利率58.30%/+2.66pcts；近期上新儿童防晒霜，4月在抖音平台的销量位列第二，显示了新品的市场接受度和潜在增长动力；润本旗舰店在天猫婴童洗护行业618全周期旗舰店排名第一；3）精油系列：实现营收1.46亿元/-4.35%，略有下滑；销量同比增长1.96%，毛利率62.71%/+1.68pcts。
    投资建议：润本股份产品矩阵丰富，未来将拓展产品品类，拓宽销售渠道建设，进一步加强对线上渠道以及线下渠道的布局。预计24-26年营收为13.43亿/16.65亿/19.82亿，归母净利润为2.90亿/3.64亿/4.38亿，同增28.1%/25.6%/20.4%，PE为26.0X/20.7X/17.2X，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；电商平台流量提升；热销品依赖度过高风险。

“环保+新能源”双引擎发展，全面进 军新能源赛道

中国天楹(000035)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入53.24亿元，同比减少20.62%；实现归母净利润3.37亿元，同比增长173.15%；扣非归母净利润3.16亿元，同比减少24.41%；每10股派发现金红利0.21元（含税），现金分红金额为50,148,688.15元（含税），占2023年母公司实际可供分配利润的6.19%。24年Q1公司实现营业收入12.52亿元，同比增长12.08%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长339.16%；实现扣非归母净利润1.86亿元，同比增长329.35%。
    盈利能力稳步提升，海外毛利率大幅提升。23年公司毛利率为27.60%，同比提升8pct；其中供电及垃圾处理服务板块、城市环卫服务板块毛利率分别为43.42%、24.52%，分别同比提升4.92pct、2.22pct。24年Q1公司毛利率及净利率分别为36.66%、16.8%，分别同比提升13.02pct、12.39pct，盈利能力稳步提升。
    环保业务稳步提升，海外项目持续发力打开成长空间。1）垃圾焚烧方面：截至2023年底，公司境内外运营（含试运营）的垃圾焚烧发电项目已达20个，日处理规模合计达21,550.00吨；2023年度，公司海内外项目共实现生活垃圾入库量约705万吨，较上年同比增长44%；实现上网电量约19.07亿度，较上年同比增长40%。2）城乡综合环境服务方面：2023年，公司已先后中标汪清县环卫事业改革暨城乡环卫市场化运营项目、宿豫区道路环卫保洁市场化服务项目、彭阳县城环卫保洁运输一体化市场运行服务采购项目以及海安高新区农村环境长效管护项目等多个城乡环境服务项目；截至2023年底，公司环境服务项目年化合同金额超11亿元，在手合同总金额突破110亿元。3）环保装备制造方面，公司大力推进环保能源业务出海，积极拓展国际EPC市场，已陆续为法国Valo'Marne垃圾焚烧发电项目、马尔代夫生活垃圾焚烧发电项目以及印度海德拉巴旗下多个垃圾焚烧发电项目提供先进的工艺技术和全套关键设备的设计与制造服务。我们认为随着公司垃圾焚烧在建项目的陆续投产，环保装备不断出海，将支撑环保板块业绩实现稳步增长。
    重力储能项目多点开花，打通风光储氢氨醇产业链。2023年公司成功签约河北怀来县100MWh重力储能项目、甘肃金塔县150MW/600MWh重力储能项目、山西右玉县100MWh重力储能项目、山西大同市100MW/400MWh重力储能项目、新疆伊宁县100MWh重力储能项目以及河北张北县25MW/100WMh重力储能项目，所有项目均配备了相应的风光等新能源上网指标。此外，公司打通风光储氢氨醇产业链，并在未来项目建设中采用源网荷储一体化的开发模式，自建新能源电源及直供线路，配置包含“高精度风光出力预测”功能在内的“源-网-荷-储”智慧一体化调度平台，确保新能源装机发电量高效利用，有效解决地区消纳问题。
    投资建议与估值：公司在“环保+新能源”双引擎发展战略的引领和推动下，经营业绩有望实现稳步增长，我们根据公司实际经营情况调整公司盈利预测，预计2024年-2026年的营业收入分别为87.34亿元、110.16亿元、136.11亿元，增速分别为64.2%、26%、23.6%，归母净利润分别为8.15亿元、12.12亿元、15.22亿元，增速分别为141.6%、48.7%、25.6%，对应PE分别为14X/10X/8X，维持“买入”投资评级。
    风险提示：项目推进不及预期，国家政策变化风险，行业竞争加剧风险，海外项目投资风险。

在手订单充沛，24年出货量创新高

拓荆科技(688072)
    投资要点
    事件：4月30日，拓荆科技发布2023年年报和2024年一季度报告。2023年公司实现营收27.05亿元，同比增长58.60%；归母净利润6.63亿元，同比增长79.82%；扣非归母净利润3.12亿元，同比增长75.29%。2024年第一季度公司实现营收4.72亿元，同比增长17.25%；归母净利润为0.10亿元，同比下滑80.51%；扣非归母净利润为-0.44亿元，同比下滑325.07%。
    产品结构变动及相关费用增长，公司业绩短期承压。2023年公司营收快速增长，其中薄膜沉积设备营收25.70亿元，同比增长52.51%，新品混合键合设备营收0.64亿元。2024年第一季度公司业绩短期承压，主要原因是：1）2024年第一季度验收机台主要为新产品，新产品验收周期长于成熟产品，因此2024年季度性收入确认的分布将有一定程度延后；2）2024年第一季度出货金额同比增长超过130%，业务规模的增长带来相关费用较大幅度的增加；3）2024年第一季度公司不断拓展新产品和新工艺，仍然保持较高的研发投入，研发费用达1.53亿元，同比增长78.09%
    订单充沛，2024年出货量创新高。根据公司2023年年报，公司截至2023年底的在手订单达到64.23亿元，在手订单充沛，同时公司存货从2023年第四季度的46亿元增长至2024年第一季度的56亿元，24年第一季度出货金额同比增长超过130%。另外，公司采用库存式生产和订单式生产相结合的模式，生产量一定程度反映公司的后续订单，公司2023年出货460+反应腔，预计2024年出货1000+反应腔，反映出公司订单状况良好。
    持续拓展业务，新品进展顺利。根据公司2023年年报，1）公司PECVD设备作为主打产品，已实现全系列PECVD薄膜材料的覆盖，同时2023年出货一台PECVD设备至海外市场。2）公司首台晶圆对晶圆键合产品Dione300顺利通过客户验证并获得复购订单，复购的设备再次通过验证，实现了产业化应用，成为国产首台应用于量产的混合键合设备。
    投资建议。随着下游晶圆厂持续扩产以及公司产品覆盖度提升，我们预计公司24-26年实现收入39.1/59.3/76.3亿元，实现归母净利7.8/10.8/14.4亿元，以4月30日市值对应PE分别为44/32/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓不及预期风险等

2023年业绩稳定增长，顶棚业务增量可期

岱美股份(603730)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报&2024年一季报，经营业绩稳健增长。2024年4月29日，岱美股份发布2023年年报&2024年一季报。2023年公司实现营业收入58.6亿元，同比+14%，实现归母净利润6.5亿元，同比+15%，实现扣非归母净利润6.8亿元，同比+26%；2024Q1实现营业收入15.9亿元，同比+16%，实现归母净利润2.0亿元，同比+27%，实现扣非归母净利润2.1亿元，同比+49%。收入增长主要原因系新项目订单量增加。
    盈利能力稳步提升，内饰产品经营持续向好。2023年公司实现综合毛利率27.3%，同比+4.2pct，净利率11.2%，同比+0.1pct；2024Q1实现综合毛利率27.9%，同比+0.3pct，净利率12.3%，同比+1.0pct。2023年遮阳板/头枕/顶棚中央控制器/顶棚及顶棚系统集成产品实现营业收入38.6/10.1/5.0/3.3亿元，同比+6/+29%/+21%，实现毛利率27.5%/32.6%/17.2%/26.2%，同比+4.4/+3.5/+3.1pct。
    客户优质稳定，全球布局进一步完善。公司作为汽车内饰细分行业龙头，已与全球主流整车厂建立配套供应关系，产品远销北美、欧洲、亚太等海外市场，已构建覆盖18个国家的全球性营销和服务网络，与宾利、奔驰、宝马、奥迪等国际客户，上汽通用、一汽大众、长城、比亚迪等国内客户配套供应，合作关系稳定。同时紧抓新能源汽车产业机遇，推动产品从遮阳板等单个局部的汽车内饰件产品扩展到顶棚系统集成的大领域产品，以北美市场顶棚系统业务为核心拓展到国内、欧洲等市场，未来将助力公司经营业绩的进一步提升。
    可转债募投内饰项目，顶棚业务增量可期。2023年公司发行9.08亿可转债用于年产70万套顶棚产品建设项目和墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目，产能主要配套新能源汽车的顶棚系统集成产品和顶棚产品，主要用于新能源汽车，均已取得全球知名车企项目定点。项目投产后将进一步完善公司产品和生产布局，有效提升公司经营业绩，主要原因系汽车顶棚相关产品单车价值量与毛利率较传统内饰件高，产能扩增将提升现有毛利率和净利率水平。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司营收分别为75.26、89.11、102.47亿元，对应的归母净利润分别为9.51、11.11、12.87亿元。基于2024年4月30日收盘价12.78元，对应PE分别为17.08、14.62、12.63倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车行业周期性波动风险、关税与汇率风险、公司产能建设进展不及预期、公司项目拓展不及预期。

2023年报及2024一季报点评：经营稳健，Q1为全年双位数目标奠基

五粮液(000858)
    投资要点
    全年收入业绩符合预期，Q1双位数以上增长。2023年，公司实现营业总收入/归母净利润832.72/302.11亿元，同比+12.58%/+13.19%，收入业绩符合预期。24Q1，公司实现营业总收入/归母净利润348.33/140.45亿元，同比+11.86%/+11.98%，一季度收入业绩仍实现了双位数以上增长。Q1末合同负债50.47亿元，同比-8.82%，预收款同比23Q1末小幅减少。
    五粮液产品增速略快，扫码红包力度大，预计为拖累吨价的主要原因。2023年，公司五粮液/其他酒产品分别实现营收628.04/136.43亿元，同比分别+13.50%/+11.58%，五粮液产品表现优于五粮浓香产品。结合销量&吨价来看，2023年公司五粮液/其他酒产品销量分别为3.87/12.04万吨，同比分别+17.98%/+27.60%，经计算全年五粮液/其他酒产品吨价同比分别-3.80%/-12.56%，五粮液产品、系列酒产品吨价均有一定程度下滑，预计为低度五粮液、1618以及五粮春等五粮浓香酒几乎贯穿全年的扫码红包、开瓶扫码送好礼的活动导致。
    优势市场增速领先，专卖店体系逐步壮大。2023年，公司东部/南部/西部/北部/中部销售分别实现收入223.89/68.10/262.15/80.74/129.58亿元，同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，优势区域表现更好，区域市场之间也逐渐体现出马太效应。2023年，公司经销/直销渠道分别实现收入459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%。2023年末共有五粮液/五粮浓香经销商2570/814家，分别同比+81/+159家，专卖店1662家，较22年底增加32家，专卖店体系逐步壮大。
    盈利能力与费用率均保持稳定。2023年，公司毛利率/净利率分别为75.79%/37.85%，分别同比+0.37pct/+0.04pct，毛净利率均小幅提升。24Q1，公司毛利率/净利率分别为78.43%/42.02%，分别同比+0.03pct/-0.07pct，盈利能力整体仍保持稳定。费用率方面，2023年公司销售/管理费用率分别同比+0.11pct/-0.16pct，24Q1公司销售/管理费用率分别同比+0.75pct/-0.47pct，费用率整体保持稳定。
    投资建议：2023年，公司围绕“1+3”产品矩阵，上新紫气东来五粮液，完成万寿坛、熊猫造型酒等18款文化酒产品的开发和销售工作，在文化酒建设方面进一步深化。渠道建设方面，全年新增核心终端2.6万家，终端动销持续向好；启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超过1600家，覆盖全国300余座城市。2024年，公司将进一步巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长，我们预计2024-2026年实现营收916.49/1009.60/1125.28亿元，实现归母净利润340.25/374.71/428.65亿元，当前股价对应PE为17.2x/15.6x/13.6x，维持“买入”评级。
    风险提示：消费税改革，经济恢复不及预期

24Q1业绩超预期，经营性现金流终转正

中原环保(000544)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024一季报，2023年公司实现营收78.13亿元，同比-0.5%（调整后），归母净利润8.6亿元，同比+20.5%（调整后）；2024Q1公司实现营收15.4亿元，同比-4.0%，归母净利润4.2亿元，同比+50.3%。
    2023年污水处理量同比提升95%，PPP项目毛利率向好。公司2023年完成重大资产购买，以45.1亿元的架构收购净化公司，为公司注入了优质的污水处理资产、污泥处理资产，主业优势更加突出，全年污水污水处理量9.44亿立方米，同比增加95.0%；污水处理业务营收21.0亿元，同比提升25.8%（调整后），毛利率达51.1%，同比增加5.3pct。PPP项目方面，公司全年PPP项目营收49.1亿元，同比减少10.5%，毛利率达18.3%，同比提升3.3pct。
    2024Q1业绩超预期，现金流终转好。24Q1公司实现归母净利润4.2亿元，为历年一季度最高水平，我们认为主要得益于公司销售毛利率大幅提升，24Q1公司销售毛利率、净利率分别为47.2%、28.4%，较23Q1分别提升10.0pct、12.5pct。现金流方面，公司自21Q2以来，经营活动产生的现金流量净额连续11季度为负，24Q1在财政回款增加的助力下，公司经营活动产生的现金流量净额终转正，为1687万元，经营风险明显改善。
    投资建议与估值：公司作为郑州水务龙头，在收购净化公司后业绩有望进入快速释放期，根据公司2023年报及一季报情况，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为77.52亿元、78.78亿元、79.80亿元，增速分别为-0.8%、1.6%、1.3%，归母净利润分别为10.99亿元、12.57亿元、13.54亿元，增速分别为27.8%、14.4%、7.6%，维持“增持”评级。
    风险提示：有息负债率较高风险、应收账款较高风险、水环境治理投资不及预期风险、污水处理费降低风险。

2023年度报告&2024年第一季度报告点评：业绩符合预期，MLCC有望驱动新一轮成长

三环集团(300408)
    投资要点
    事件：4月27日，三环集团发布2023年度报告和2024年第一季度报告。1）2023全年：公司实现营收57.27亿元，同比增长11.21%；实现归母净利润15.81亿元，同比增长5.07%；实现扣非后归母净利润12.21亿元，同比增长0.05%。2）2024年Q1：公司实现单季度营收15.64亿元，同比增长31.49%；实现单季度归母净利润4.33亿元，同比增长35.31%；实现单季度扣非后归母净利润3.78亿元，同比增长57.40%。
    收入稳定增长，业绩符合预期，盈利能力边际改善。得益于电子行业景气度回升、消费电子等下游行业需求逐步复苏，以及公司产品技术突破和品质提升，公司部分产品订单稳步回升，23Q4/24Q1公司单季度收入同比增速分别为35.56%/31.49%，单季度归母净利润同比增速分别为67.52%/35.31%，收入和利润均稳步增长。盈利能力方面，2023年公司毛利率/净利率分别为39.83%/27.65%，同比下降4.27pct/1.60pct，毛利率下降主要系电子元件材料等业务收入占比提升且毛利率下降所致；24Q1公司单季度毛利率/净利率分别为40.14%/27.73%，同比提升0.73pct/0.77pct，环比提升0.18pct/0.61pct，盈利能力进一步改善。费用率方面，24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.23pct/2.58pct/0.72pct/0.99pct，环比下降0.42pct/3.75pct/1.75pct/1.50pct，降本增效成果显著。
    坚定“材料+结构+功能”发展方向，MLCC有望驱动新一轮成长。公司坚定以“材料+结构+功能”为发展方向，形成以通信部件、电子元件及材料、陶瓷燃料电池部件等产品为主的多元化产品结构。1）电子元件及材料：2023年收入21.96亿元，同比增长50.32%，毛利率约32.43%，收入占比提升至38.35%。其中，MLCC产品不断朝着微型化、高容化、高频化、高可靠度、高压化等方向进一步发展，实现介质层膜厚1微米的技术突破和完全量产，堆叠层数达1000层以上，产品覆盖0201至2220尺寸的主流规格，产品规格国产化覆盖达到90%，市场认可度显著提高。2）新能源：公司成功研发新一代50kW SOFC热电联供系统，功率密度提升了43%，已进行超过2000小时的可靠性测试，初始发电效率达到65%，热电联供效率达到90%以上。3）光通信部件：公司根据市场需求，适时调整战略规划、进行新品研发，维持通信部件业务平稳发展，2023年收入19.87亿元，同比下降19.18%，毛利率约40.40%，收入占比约34.70%。
    坚持创新驱动，持续加大研发投入，增强自主研发能力。公司始终坚持以科技创新为动力，在多地建立研究院，并积极完善以研究院为核心，各事业部技术课相结合的研究开发体系。2023年公司研发投入约5.46亿元，占收入比重提升至9.53%，研发人员数量增加至2034人；2024Q1公司研发投入1.28亿元，同比增长20.88%。截止2023年底，公司拥有专利338项，其中发明专利186项，成都三环研发生产基地项目全面建成。
    重视投资者回报，上市以来累计分红超35亿元。公司重视对投资者合理、稳定的投资回报。自上市以来，每年年度现金分红金额占归母净利润均超过30%，并已累计现金分红约35.41亿元。2023年，公司拟现金分红约5.37亿元，占归母净利润的33.94%。
    投资建议：考虑到下游需求的复苏和公司MLCC产品的进展，我们认为公司电子元件及材料业务仍将保持高速增长，调整公司2024至2026年营业收入预测至71.68亿元/88.03亿元/102.31亿元，调整公司归母净利润预测至19.64亿元/24.69亿元/29.81亿元，以4月29日收盘价计算，对应2024至2026年PE分别为27.32倍/21.73倍/17.99倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游市场需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓进展不及预期风险。