6月坦克、出口表现亮眼，高端化&全球化进程稳步推进

长城汽车(601633)
    投资要点
    事件：长城汽车公布6月销量。6月长城汽车实现汽车销量9.8万辆，同比-6.6%，环比+7.2%；2024年1-6月实现汽车销量56.0万辆，同比+7.8%。其中6月新能源汽车销量2.6万辆，同比-2.1%，环比+5.9%；2024年1-6月新能源汽车总销量13.2万辆，同比+42.2%。分品牌看，（1）6月哈弗品牌销量4.8万辆，同比-19.1%，环比+1.4%；2024年1-6月实现销量30.0万辆，同比+2.4%；（2）6月WEY品牌销量0.3万辆，同比-55.5%，环比+2.7%；2024年1-6月实现销量2.0万辆，同比+9.5%；（3）6月长城皮卡销量1.5万辆，同比-7.7%，环比+1.0%；2024年1-6月实现销量9.2万辆，同比-10.4%；（4）6月欧拉品牌销量0.6万辆，同比-39.8%，环比+0.4%；2024年1-6月实现销量3.2万辆，同比-32.9%；（5）6月坦克品牌销量2.6万辆，同比+104.0%，环比+28.2%；2024年1-6月实现销量11.6万辆，同比+98.9%。
    高端化进程稳步推进，智能化助力产品竞争力提升。2024年1-6月20万以上车型销量14.1万辆，同比+64.3%；Q2坦克品牌销量6.7万辆，同比+95.9%，环比+35.9%，占比23.5%。此外，公司智能化进程不断推进：在华为2024年开发者大会上，长城汽车与华为签署《HUAWEI HiCar集成开发合作协议》，支撑未来汽车智能化产品的快速迭代；坦克700Hi4-T首次OTA升级正式开启，进阶智驾体验；魏牌蓝山智驾版首搭长城汽车全栈自研的第三代智慧空间系统Coffee OS3，承载公司智能化战略落地的使命；6月30日，魏牌蓝山智驾版挑战重庆“8D魔幻路况”，展现长城全场景NOA技术实力。
    “生态出海”成效显著，出口进程加速。6月汽车出口3.8万辆，同比+52.4%，环比+10.5%；1-6月汽车出口20.2万辆，同比+62.6%；Q2汽车出口10.9万辆，同比+51.1%，环比+17.2%，占比38.2%。6月5日，巴西副总统与长城汽车董事长魏建军在北京会谈，公司将坚定巴西战略，加速推进伊拉塞马波利斯工厂的正式投产工作；6月12日，哈弗H6PHEV前驱在巴西市场推出。欧拉品牌加速推进全球化2.0战略，出海模式从单品出海向生态出海进阶，目前已成功进入五大洲。此外，长城皮卡山海炮登陆澳洲市场，长城炮登陆墨西哥市场，加速长城皮卡在全球的布局。
    盈利预测与投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为98.72、126.15、158.50亿元，对应PE为22、17、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司新车销量不及预期。

2024H1利润预增，盈利能力持续改善

浙江仙通(603239)
    投资要点
    事件：公司2024年7月1日发布2024年半年度业绩预告，公司预计2024半年度实现归属于母公司所有者的净利润为8800万元到9500万元，同比增加63.63%到76.65%；预计2024半年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为8650万元到9350万元，同比增加65.68%到79.06%。
    客户订单不断突破，公司营收稳健增长。公司积极跟随核心客户的新能源汽车战略，2023年智界S7、S9、领克、极氪001、极氪007、通用、奥迪、北汽华为享界S9等8个无边框密封条获得定点，同时大众、上汽等多个畅销车型欧式导槽项目获得定点，截至2023年底公司在研新项目车型42个，在手订单充足。随着公司新客户的突破以及在手项目的持续放量，公司的营收有望维持稳健增长。
    原材料不利影响逐步消散，盈利能力迎来拐点。2023年受汽车行业产销波动，同时叠加原材料持续处于高位等因素的影响，公司的毛利率有所承压。随着新开发车型项目在2023年第三季度的不断量产，公司毛利率和净利率明显改善，盈利能力迎来拐点。考虑到公司工装模具的自制率较高，以及通过考核制度和激励机制将一线员工的绩效薪酬与生产过程中的废品率挂钩，我们认为公司在成本控制方面具有较为突出的优势，毛利率有望维持改善状态。
    拓展先进产能，公司成长能力进一步加强。公司积极拓展先进产能，根据高端客户的定制需求，加快引进和配置国际国内一流生产设备，三年内建成25亿先进产能；公司年产100万台套新能源汽车无边框密封条项目、智能化物流中心项目已上报，争取2024年拿到公司北面近90亩土地并开工建设。随着公司积极拓展先进产能，公司的市场份额有望进一步增长。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司具备卓越的成本管控优势，且新产品开拓较为顺利，新客户重点车型放量可期，同时公司积极加大产能布局，市场份额有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.37、3.30、3.94亿元，对应PE估值分别为16.28、11.68、9.80倍，维持“增持”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、整车厂价格竞争加剧、项目定点落地不及预期、产能建设进度不及预期等。

AI赋能业务高成长，布局品牌与跨境未来可期

青木股份(301110)
    投资要点
    青木股份：领先综合电商服务商，积极布局品牌孵化第二增长曲线，24Q1经营情况显著好转。公司改名青木科技，定位为一站式综合电商服务商，围绕品牌零售输出整体解决方案，服务多个国内外知名品牌客户，在大服饰行业优势明显。公司主营业务涵盖三大板块，分别为电商代运营服务、品牌孵化业务、技术解决方案及消费者运营服务，其中电商代运营业务基本盘稳定，稳定增长，同时积极拓展第二曲线品牌孵化业务。代运营方面利用AI技术，通过“场”“货”“人”结合，构筑多元化电商销售服务。
    电商服务行业的趋势探析：服饰代运营+品牌出海+AI。1）电商交易平台服务营收增速高于电商服务业，且实物电商增速恢复。2）品牌商运营需求复杂，行业增速放缓背景下，代运营服务商的专业价值进一步凸显，尤其是在大服饰品类尤为突出。3）发力AI开发青木青灵，探索AI+电商新场景，公司将青木数据中台结合AI技术进行了升级，在电商运营服务的客服环节、设计环节、店铺运营环节等进行了应用，AI工具应用能有效地提升各端口的工作效率，为公司降本增效提3M供了有力的技术支持。
    12.88
    13.46 公司主业核心竞争力：品牌积累+平台合作+品牌合资+技术积累。1）品牌积累：大服饰领域积淀深厚，公司自2011年涉足电商行业以来，每年业务量保持快速增长；2023年，公司新增代运营服务项目6个，包括知名文娱类项目泡泡玛特和知名体育用品类项目李宁运动户外等。2）平台合作：横向联动天猫、京东、抖音等主流电商平台，对天猫、京东、抖音等电商平台理解渐深。公司与各大电商平台保持良好的战略合作关系，屡次获得电商平台和行业机构的殊荣和肯定。3）品牌合资孵化：由代运营拓展至品牌孵化，扩展业务范畴，业务服务品类主要是大健康、宠物食品，公司2021年已经成功切入宠物食品品类和大健康品类。4）公司积极拥抱AI，全面赋能业务。
    盈利预测及投资建议：公司代运营业务稳步发展，品牌孵化和技术解决方案收入体量逐步扩大，业务结构有望持续优化。预计公司2024-2025年归母净利分别为1.53、2.33亿元，以2024年6月27日收盘价计算，对应PE分别为18.02x、11.83x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：电商平台依赖风险；品牌商合作风险；宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险。

获得蔚来汽车灯控定点，车载业务持续突破

得邦照明(603303)
    投资要点
    事件：2024年6月26日，公司发布公告，公司全资子公司得邦进出口于近日收到蔚来汽车的项目定点函，得邦进出口将作为蔚来汽车的供应商，按其需求定制开发和供应大灯控制器。项目周期为2025年至2028年，在项目周期内，预计公司为其提供的大灯控制器产品涉及总金额约1.43亿元人民币。
    积极发展车载业务，聚焦“车载控制器+车用照明”。2018年公司正式开展车载照明业务，之后明确了聚焦“车载控制器+车用照明”的车载业务发展战略，目前公司已成功量产车载前大灯控制器（LDM）产品并搭载在部分客户车型中，LDM业务保持高速增长。本次收获蔚来汽车的项目定点，公司车载控制器业务有望进一步加速发展。
    外延内生并进，车载业务能力不断完善。通过收购上海良勤和武汉良信鹏，公司进入车灯结构件领域，且收购后公司开发了诸多结构件业务的新客户，如零跑、三立、海拉等，同时进行了产线技改和厂房扩建，产能得到极大提升；同时公司积极开发BMS业务，并于2021年收到万向一二三项目定点函，为其定制开发和供应BMS产品，产品将应用于保时捷及奥迪部分车型中。目前公司在手订单丰富，根据公司公告，2023年车载业务新增定点项目超10亿元。涉及的终端品牌包括保时捷、奥迪、大众、日产、大发、丰田、理想、广汽、零跑、长安和吉利等。
    通用照明主业竞争优势逐步加强，公司成长能力不断强化。通用照明为公司传统主业，根据公司公告，我国是世界最大的照明电器产品生产国和出口国，但行业竞争格局较为分散，目前随着国内照明企业的不断降本增效，其成本、规模和价格优势逐步显现，国际照明巨头已逐步剥离照明制造业务，同时国内中小企业正加速出清，拥有供应链优势、制造优势与资金实力的国内龙头企业将进一步积累市场份额，市场集中度有望进一步提升。公司作为国内通用照明头部企业，市场份额有望进一步提升。
    盈利预测与投资建议：公司作为通用照明龙头，在产业出清的背景下有望获得更大优势，且公司积极开拓车载业务新成长曲线，业务规模有望持续增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为54.88、63.71、72.99亿元，对应的归母净利润分别为4.54、5.62、6.89亿元。基于2024年6月28日收盘价11.48元，对应PE分别为12.06、9.74、7.95倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场恶性竞争风险、原材料短缺和价格波动风险、汇率波动风险、物流不稳定风险。

智能制造打造效率优势，全球布局加速成长

森麒麟(002984)
    投资要点
    专注于轮胎市场，深化全球布局。公司主要产品是子午线轮胎及航空轮胎，在公司的稳健经营下，近年来财务表现持续向好。同时公司积极进行全球化布局，践行“833Plus”战略规划，计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。
    高性价比国产胎优势显著，全球份额有望快速提升。受益于性价比优势，中国轮胎企业的全球份额持续提升，据米其林年报和车辕车辙网，2000-2021年间，头部轮胎制造商全球市占率每年约以1pct的速度降低，而三、四梯队轮胎制造商（中国轮胎厂包括在内）全球市占率每年约以0.8pct的速度提升。据轮胎国际视角，2023年中国品牌在海外大部分市场份额同比均有增长，其中在南美、中东欧地区增长较为显著，分别同比提升5.2pct、5.3pct。
    公司加速布局海外市场，于摩洛哥、西班牙扩建产能。公司现有青岛工厂和泰国工厂两大生产基地，正积极推进非洲智能制造基地“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目（一期+二期）”以及欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”的建设，全球化生产能力有望进一步提升。
    泰国工厂反倾销税率下降，公司海外盈利能力有望进一步提高。美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁落地，森麒麟泰国复审终裁税率为1.24%，相对于原审17.06%税率下降15.82pct，公司海外盈利能力有望进一步提高。
    盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司的营收分别为98.01、117.60、135.23亿元，归母净利润分别为21.51、25.94、30.15亿元，对应PE分别为11.51、9.55、8.21倍。考虑到公司在中高端轮胎市场深度耕耘且在手订单充裕，并积极在海外扩张产能，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、产能建设进度不及预期风险、关税变动风险。

永泰能源事件点评：24H1业绩持续向好，回购彰显发展信心

永泰能源(600157)
    投资要点
    事件：1）2024年6月25日，永泰能源发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的议案》。《议案》提出，拟使用自有资金回购公司股份，用于员工持股计划或者股权激励。此次回购资金总额不低于人民币1.5亿元（含），不高于人民币3亿元（含），回购股份的最高价不超过人民币1.89元/股。2）2024年6月26日，永泰能源发布《2024年半年度业绩预增公告》。公司预计2024H1实现归母净利润11.6~12.6亿元，同比增加14.54%~24.41%；实现扣非归母净利润11.1~12.1亿元，同比增加10.46%~20.41%。
    股份回购&激励彰显发展信心，管理层增持看好长远发展。据公告，公司计划使用自有资金通过集中竞价方式回购公司股份，按本次回购价格上限测算，拟回购的股份数量约为7937万股至1.59亿股。本次回购将用于实施股权激励或员工持股计划，进一步完善公司长效激励机制。增持方面，2024年6月11日公司发布《关于公司核心管理人员第六次增持公司股票计划的公告》，基于对公司发展的信心和公司价值的高度认可，管理层计划以自有资金增持1375万股。通过增持、回购&股权激励，长效激励机制有望建立健全，吸引和留住人才，有效地将股东利益、公司利益和员工利益紧密结合在一起，促进公司稳定、健康、可持续发展。
    煤电主业稳中向好，海则滩煤矿贡献远期成长。2024年上半年，公司生产经营持续向好：1）公司资产质地优异，所属山西矿区主产优质主焦，在安全生产前提下，公司全力推进集约化生产，煤炭业务效益保持较好水平；2）受益于长协煤签约全覆盖、提高长协煤兑现率、抢发电量和多供热、提升调峰能力等措施，电力业务已成为公司新利润增长点。公司充分发挥煤电互补经营优势，经营业绩持续提升。展望未来，海则滩煤矿是全面实现煤电一体化目标的重点项目，出产高热值化工煤和动力煤，公司预计2026Q3将具备出煤条件，2027年投产，远期产能规模1000万吨/年。根据《重大项目建设快速推进经营业绩持续大幅提升暨2024年度"提质增效重回报"行动方案公告》，按2023年市场平均煤价初步测算，海则滩煤矿投产并充分释放产能后可新增净利润约44亿元；按2023年存量业务净利计算，公司净利润达69.05亿元。
    布局钒电池全产业链，打造储能双轮驱动。公司加速布局全钒液流电池为主的储能产业，抢占上游优质钒资源，拥有五氧化二钒资源量达158.89万吨，并于2023年收购新加坡国立大学全钒液流电池储能科技初创公司Vnergy70%股权。公司所属国内单条规模最大、自动化程度最高的一期3000吨/年高纯五氧化二钒选冶生产线及300MW/年全钒液流电池产线预计将于2024年四季度建成投产，力争2025年储能产业形成规模，2027年—2030年实现全钒液流电池市场占有率30%以上目标。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年合计收入分别为317/332/348亿元，归母净利润分别为24.9/27.9/29.5亿元，6月26日收盘价对应PE分别为10.34/9.24/8.72倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：1）煤炭价格超预期下行；2）国内经济复苏力度不及预期；3）基建固定资产投资资金使用不及预期

矿服为基，铜磷资源开辟新增长

金诚信(603979)
    投资要点
    矿山服务&资源开发双轮驱动。公司以“矿山服务”、“资源开发”双轮驱动，从单一的矿山服务企业向集团化的矿业公司全面转型。矿山服务方面。截至2023年年报，公司在境内外承担近40个大型矿山工程建设和采矿运营管理项目，2023年实现采供矿量3933.10万吨，处于国内前列。资源开发方面，公司在手两岔河磷矿，刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿，并参股哥伦比亚San Matias铜金银矿，拟并购鲁班比铜矿。截至2023年报，公司总计拥有权益资源储量铜金属120万吨，银金属179吨，金金属19吨，磷矿石（31.87%品位）1910万吨。公司绝大部分营收及毛利来自矿山工程建设和采矿运营管理，2023年两项收入合计占比87.4%；毛利合计占比83.1%；同时，2023年公司资源开发板块首次贡献营收，铜精矿和磷矿石实现销售，占收入比重为8.5%，贡献13.5%的毛利。
    矿服业务为基石，深耕海外市场。公司业务集中于非煤地下矿山的开发服务领域，目前以地下矿山开发服务中的设计研究、工程建设和采矿运营为主营业务。截至2023年报，公司矿服业务在建项目数量总计39项，其中境内23个，境外16个。公司的海外矿山服务业务主要分布于非洲及欧亚地区，服务的矿山包括赞比亚Chambishi铜矿、Lubambe铜矿，刚果（金）Kamoa铜矿、加纳Wassa金矿，塞尔维亚Timok铜金矿、Bor铜金矿、丘卡卢-佩吉铜金矿等，海外矿服收入占比持续提升。大多数年份公司采矿运营管理和矿山工程建设业务毛利率维持在25%-30%区间，较为稳定。
    铜磷资源开发放量，开辟新增长。公司矿山资源开发业务的主要产品为铜、磷矿石。①公司持有贵州两岔河磷矿90%股权，2023年两岔河磷矿南部采区（30万吨/年）正式投产，北部采区落地后规模预计达80万吨/年。②公司持有刚果（金）Dikulushi铜矿90%股权，刚果（金）Dikulushi铜矿重启，产量趋稳，2023年生产铜精矿15198.74吨，折合生产铜精矿含铜（当量）约9777.49吨。③公司持有刚果（金）Lonshi铜矿100%权益，Lonshi铜矿提前投产，实现资源开发新跨越，2023年实现阴极铜产量4622吨，2024年计划生产铜金属2万吨，达产后年产约4万吨铜金属。④哥伦比亚San Matias铜金银矿持股比例提升至60%，全力推进项目建设。⑤鲁班比铜矿推进交割，低对价入手非洲铜矿资产，拟收购Lubambe铜矿80%的权益，技改优化后预计可实现项目年均铜精矿产量为7.75万吨，铜精矿含铜金属量3.25万吨。
    盈利预测。根据公司2024年经营计划以及矿山投产进度，我们预计2024-2026年公司磷矿石产量为30万吨，铜金属产量分别为3/5/5万吨。价格方面，我们预计2024-2026年铜价分别为76000/78000/80000元/吨，磷矿石价格保持在1050元/吨。我们选取了国内铜矿开发领域龙头公司紫金矿业、洛阳钼业和西部矿业作为可比公司。结合上述量价假设，我们预计公司2024-2026年实现营业收入95/116/128亿元，实现归母净利16.3/23.0/24.8亿元，截至2024年6月25日收盘，公司310亿市值对应2024-2026年PE分别为19.0x、13.5x、12.5x，2025-2026年PE估值与可比公司相当。公司稳健且有增长的高毛利率矿服业务以及依靠矿服业务积累的经验技术开拓的矿产开发业务双轮驱动，我们看好公司发展以及两岔河磷矿北部采区投产、成功并入鲁班比铜矿、参股的San Matias铜金银矿投产，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：铜矿供给超预期致铜价不及预期；地缘政治风险影响公司海外项目进度；境外市场经营风险。

短期经营改善，长期增量可观

甘肃能化(000552)
    投资要点
    省属国企，煤电化一体区域龙头。公司是甘肃省国资系统唯一煤炭上市平台。2022年原靖远煤电通过增发方式收购窑煤集团100%股权，实现优质资产注入，截至2023年底拥有1624万吨核定产能及690万吨在建产能。煤炭销售结构方面，根据2023年9月25日公司在互动平台披露，约40%为长协煤，40%为配焦煤，20%为市场煤，“现货+长协”“焦煤+动力煤”模式下弹性和稳定性兼具。2024年一季度，公司实现营收28.22亿元，同比下降10.6%；归母净利润5.36亿元，同比下降44.01%，较2023年2/3/4季度归母净利润分别增长66%/91%/201%。
    短期经营改善，基本面向上拐点确立。1）在建项目投产在即：煤炭方面，2024年白岩子&红沙梁露天矿进入联合试运转，在建红沙梁井工矿预计25年进入试运转，正式投产后可提供654万吨权益产能增量。电力方面，在建兰州新区火电机组700MW预计于2025年10月投产，可增加机组容量约86.5%，火电机组陆续落地，煤电结构有望深化。化工方面，刘化化工一期项目2023年进入单机试车阶段，预计2024年6月产品产出，根据公司公告，测算一期项目净利为4.1亿元，投产后将增厚公司业绩。2）负面影响改善：2023年红沙梁露天矿处于浅层剥采和试运转阶段，煤炭热值较低，2024年煤质改善提振煤价，由此带动2024Q1利润相较此前三个季度明显恢复；热电方面，受益于电改及容量电价制度，公司电价有望上涨，目前正积极和政府协商申请上调供热价格。
    高质量发展凸显长期价值。1）发展规划指明成长方向：公司规划2025年末将实现煤炭产能2314万吨、电力装机300万千瓦、化工产能140万吨；集团层面规划“十四五”末煤炭、电力、化工产能分别3000万吨、300万千瓦、300万吨，“十五五”末煤炭产能5000万吨。根据公告披露，如集团或其控制的其他企业获得的商业机会与现甘肃能化及其子公司业务发生同业竞争的，集团将促成将该商业机会让予甘肃能化及其子公司，避免与甘肃能化及其子公司形成同业竞争或潜在同业竞争。2）多业务增量，盈利稳定性提升。煤炭方面，当前集团九龙川煤矿（800万吨/年）已开工建设，青阳煤矿正积极推进。电力方面，公司4月发布公告，拟出资新设子公司筹建2X660MW庆阳电厂，当前运行及在/待建火电合计2820MW。化工方面，公司拟投建刘化化工集团二期项目，对应尿素产能49.85万吨；集团金昌化工2024年底计划形成合成氨30万吨、尿素30万吨、尿基复合肥50万吨生产能力。若后续电力化工项目顺利投产，可覆盖约当前煤炭销售量的58%。3）现金流充沛，资产结构优异。公司2024年一季度末负债率仅45%；货币资金81.23亿元，同比+14.2%，净现金19.9亿元，现金流充沛。
    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。公司立足煤炭主业，延伸化工下游，在建项目陆续落地，盈利弹性逐步释放。暂不考虑未来集团项目注入情况下，我们预计公司2024-2025年归母净利润为22/26亿元，按照6月24日收盘时市值计算，对应PE为7.65/6.59倍。参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）煤炭价格超预期下行；2）全球油价下跌拖累化工品价格；3）新项目投产进度不及预期。

首次覆盖：深耕电影25载势头正强劲，储备丰富AI赋能业绩更可期

博纳影业(001330)
    投资要点
    首家从事电影发行的民企，全产业链布局扩大竞争优势。公司起步于香港电影发行，是国内首家从事电影发行业务的民营企业，业务不断向产业链上下游延伸，并在2019年获得相关政策出台后的第一张院线牌照，至此公司投资、发行、院线和影院四大业务成型。全产业链布局提升公司的竞争优势。上游投资把握内容，下游院线影院把控渠道，发行端整合上下游资源及长期积累的经验，进一步优化影片宣发，使得优秀作品“有的放矢”。
    内容储备丰富，主旋律赛道竞争优势明显，创新布局动画赛道。公司主旋律电影优势显著，经过多年的探索，总结出主旋律与商业化拍摄相结合的“新主流”电影制片方法，以多部曲的形式推出“中国胜利”“中国骄傲”“山河海”三个系列纵向延伸IP价值，凭借主投的11主旋律电影收获了230亿元的票房，片均票房超20亿元。主投主控电影《红海行动》《长津湖》《长津湖之水门桥》分别取得了2018/2021/2022年度票房冠军。公司掌握了影视行业的“核心资产”，即人才，与众多优秀的导演、监制、演员和编剧等长期合作。一方面通过签订长期合作协议确保合作可持续性；另一方面影视艺人持股有利于提升合作忠诚度。此外，公司主旋律影片拍摄多次获得政府机构指导。未来公司计划每年以“三大片+三小片”的节奏上线新片，内容储备充足。24年暑期档包括成龙主演影片《神话》的续篇《传说》（定档7/12）、《红楼梦之金玉良缘》（定档7/26），其他重要作品包括《蛟龙行动》《克什米尔公主号》等。此外，公司尝试动画赛道。新增电影项目《人体大战》，项目总投资为12,000万元，公司预计实现31%-40%投资回报率。
    AI方面积极探索，公司电影《传说》应用Deepfake技术，即将登上银幕。我们认为，此前Sora带来的架构升级，为AI生成视频在长视频领域落地带来机会。公司对AIGC的探索与应用会在几个层面，包括影视剧内容生成、艺人角色养成、电影后期辅助、IP授权合作等。在后期领域，AI赋能影视已相对成熟，公司已有应用落地。公司即将上映的电影《传说》中，导演唐季礼与其团队运用了“Deepfake深度伪装”AI技术，还原出27岁成龙的样貌。在制作领域，公司积极探索，AIGC科幻短剧集《三星堆：未来启示录》发布。该剧第一季共12集，由抖音联合出品，将在抖音短剧暑期档播出。
    公司逆势扩张有望提升市占率形成Alpha，影视行业恢复提供Beta。截至2023年底，公司院线旗下已加盟127家影院，包含101家公司旗下影院及26家外部加盟影院，同比净增加9家。影院方面，票房总额近5年维持在影投公司前10名，且市占率逐步提高，2023年约为2.09%。博纳影投旗下影院整体经营效率较高。根据拓普数据，在票房Top10中，博纳影院场均收入685.43元，排名第四；单影院产出1117.13元，位居第四。此外，行业内部“洗牌”的节奏加快，影投集中度逐步提升。公司抄底收购多家影院，逆势扩大影院业务基本盘，2021年以1.4亿元收购7家业界公认高端品牌UA影院，平均收购金额2000万元。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为29.76/36.67/38.52亿元，同比85.1%/23.2%/5.1%；归母净利润分别为3.06/5.13/5.66亿元，同比155.3%/67.8%/10.3%。24年公司参投的《飞驰人生2》票房表现出色，暑期档《传说》、《红楼梦之金玉良缘》已定档；其他重点片单包括《蛟龙行动2》《克什米尔公主号》等，因此我们认为在影片投资端公司有望大幅恢复。公司是国内稀缺且优质的主旋律商业化电影投制方，拥有丰富的行业资源、一流的制作水平与对影片精准定位，同时内容储备丰富，有望提升项目稳定性和业绩确定性。此外，AIGC赋予公司长期成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、票房表现不及预期、作品无法如期上映等。

上游印尼氧化铝项目持续扩张，下游坚定发力高端铝产品

南山铝业(600219)
    投资要点
    公司具有完整铝一体化产业链，高端产品占比持续提升。公司打造全球唯一同地区拥有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧、废铝回收(再生利用)的完整铝加工最短距离产业链。2023年公司高端产品的销量约占公司铝产品总销量的14%，较去年同期增长超1个百分点；高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的30%，较去年同期增长近9个百分点。
    上游-公司在印尼布局合计400万吨氧化铝产能，氧化铝供需偏紧价格有望维持高位。截至2023年末，公司国内氧化铝在产产能140万吨，印尼氧化铝在产产能200万吨，合计340万吨。2024年4月29日公司拟投建印尼年产200万吨氧化铝及其他配套公辅项目，公司规划氧化铝总产能已达540万吨。从中国氧化铝月度供需平衡来看，2024年整体氧化铝供需较紧，我们认为较为紧缺的供需结构下，氧化铝价格有望维持高位。
    下游-公司重点发力汽车板、航空板、电池铝箔等高端产品。公司汽车板、电池铝箔价格相对罐料加工费价格高，公司汽车板、航空板、铝箔等高端产品放量将带动公司加工板块量价齐升。（1）汽车板：预计2020-2026年全球汽车板需求量年复合增速约14%，公司汽车板在产产能20万吨，在建产能20万吨。（2）航空板：2002-2021年全球客机交付量22769辆，预计2022-2041年全球客机交付量将达到42428辆，增长86.34%，有望大幅拉动航空铝需求。公司规划5万吨航空板产能。（3）电池铝箔：据GGII，预计到2025年电池铝箔需求量分别达54.25万吨、105万吨。截至2022年9月，公司铝箔产能为9.1万吨，其中包括2.1万吨动力电池箔专用产线，电池铝箔需求增长将带动公司电池铝箔产品销量增长。
    盈利预测与投资建议：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为318.48/341.77/367.33亿元，归母净利润分别为38.40/41.96/46.15亿元，PE为11.53/10.55/9.59倍。我们选取了三家铝产业链一体化企业，2024-2026年平均PE为11.94/10.62/9.72倍，公司印尼氧化铝产能规模大，高端铝加工产品销量占比有望持续提升，公司估值较可比公司平均估值偏低，仍有上行空间，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：公司汽车板、航空板等高端铝加工产品产能建设不及预期；公司印尼资产分拆上市股权稀释超预期；氧化铝价格下跌超预期。

专注差异化竞争，高分子防水引领者

凯伦股份(300715)
    投资要点
    先发优势+持续精进，造就高分子防水材料引领者。凯伦股份成立于2011年，是集防水材料研发、制造、销售及施工服务于一体的国家高新技术企业。2017年10月26日公司实现A股上市，成为中国建筑防水行业首家创业板上市公司。公司主要产品包括具有行业技术原创性的MBP、PVC、TPO防水卷材，TMP融合瓦等多种优质防水材料，通过实施高分子防水材料差异化竞争策略，引领高分子防水材料应用新趋势。2023年以来公司逐渐走出房地产下行带来的业绩低谷，增长引擎重启，2023年公司实现营业收入28.01亿元，同比+31.63%，实现归母净利润0.23亿元，同比+114.24%。
    史上最严防水新规落地，测算防水市场有望扩容超61%。防水新规于2023年4月1日起正式实施，为防水行业首部通用规范。防水新规在完善行业规范的同时，有望直接带动防水材料用量。按照规上营收口径，2022年防水市场规模达到了1192.14亿元，根据我们的保守估计，在不考虑市场本身增长的情况下，仅防水新规实施后将带来超735亿元市场规模增量，较2022年大幅增长61.70%。新规实行后，产品质量更有保障，生产非标产品以及环保不达标的小微企业市场份额或将出清，市场竞争环境有望改善。在此背景下，大型防水企业的竞争力预计将逐步增强，行业集中度有望进一步增加。
    精细化赛道+严控风险，助力公司业绩回暖。1）深耕高分子卷材赛道，着力差异化竞争：与其他防水卷材相比，高分子卷材有耐腐蚀、耐老化、使用寿命长、适配光伏屋顶，是未来全球防水卷材发展的主流方向。高分子防水产品是凯伦股份代表性名片，先发布局较早，有望持续巩固竞争优势。2）推动收入结构变革，严控应收账款风险：公司持续调整收入结构，集采占比有所下降。虽应收账款有所上升，但公司重视风险，严格把控坏账计提，单项计提总体或将接近完成，未来单项集体准备有望持续退坡，应收账款风险得到控制。
    投资建议：凯伦股份作为最早布局高分子防水领域的企业，具有良好的先发优势，伴随防水新规落地、地产基建需求回暖、光伏屋顶需求增大以及自身渠道布局的进一步完善，公司后续增长具有持续性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.75、1.33和2.20亿元，同比增长232.46%、77.33%和65.20%，对应EPS分别为0.20、0.35和0.57元，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格上涨；新产品开发不及预期；防水新规落地不及预期；房地产市场恢复不及预期。

5月深蓝、启源交付环比提升，长安成为首批L3级智能网联汽车试点单位

长安汽车(000625)
    投资要点
    事件：长安汽车公布5月销量。5月，长安汽车实现汽车销量20.7万辆，同比+3.3%，环比-1.6%。其中，长安自主品牌销量17.1万辆，同比+4.7%，环比-1.0%；自主乘用车销量12.3万辆，同比+1.3%，环比+0.1%。此外，5月自主品牌海外销量3.3万辆，同比+72.9%，环比+5.2%；自主品牌新能源销量5.5万辆，同比+87.8%，环比+6.4%。2024年1-5月，长安汽车累计实现汽车销量110.9万辆，同比+12.0%；自主品牌累计销量93.2万辆，同比+11.6%；自主乘用车累计销量68.4万辆，同比+8.5%；自主品牌海外销量17.4万辆，同比+80.8%；自主品牌新能源累计销量23.5辆，同比+72.7%。
    深蓝、启源交付量环比提升，深蓝、阿维塔多款新车亮相。1）5月深蓝交付14371辆，同比+109.8%，环比+12.8%。5月15日，深蓝S05首次亮相；5月17日，深蓝L07新车曝光。截至5月22日，深蓝G318展车已到全国各订单中心，并可开启试驾体验。2）5月长安启源交付13557辆，环比+14.6%，并计划实现2025年面向全球推出C798、C390等10款全新王牌数智产品。3）5月阿维塔交付4569辆，同比+162.9%，环比-12.9%。5月10日，阿维塔07亮相，拥有纯电和增程两种动力形式，并拥有后驱和四驱两种驱动形式。5月19日，阿维塔高定车012正式官宣。
    海外市场加速拓展；长安汽车成为首批L3级智能网联汽车试点单位。1）出口方面，去年11月，长安汽车在曼谷举办东南亚品牌发布会，正式进入泰国市场，辐射全球右舵市场，同时首个海外基地——泰国新能源基地在泰国罗勇府开工奠基，预计2025年1季度将正式投入使用，初期产量10万台，后续将扩容至20万台；2024年将聘请本地员工超600人，本地化率超80%，并在2026年达到90%，此外，公司同步在泰国设立了长安汽车东南亚、长安泰国销售、长安泰国零部件三家本地公司。在不久前的曼谷车展，深蓝L07、S07一举突破3000台订单，同时S07斩获4月泰国BEV销量榜首荣耀，环比增长90.9%。此外，阿维塔携旗下双旗舰车型阿维塔11、阿维塔12已亮相泰国。2）智能化方面，6月4日，长安汽车成为首批L3级智能网联汽车试点单位。此次长安汽车申报车型SL03i配备的L3级交通拥堵自动驾驶系统（TJP），是在智能驾驶技术方面的一项重大突破。该系统具备了动态驾驶任务执行、动态驾驶任务后援、人机交互等功能，同时针对高速和城市快速路段的交通拥堵场景，还能够有条件启用L3级自动驾驶模式，在减轻驾驶疲劳的同时，有效提升了驾驶体验。
    盈利预测与投资建议：我们维持公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为81.86、102.77、126.39亿元，对应PE为16、13、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司智能化进程不及预期、公司新车销量不及预期。

三年分红规划超预期，员工持股彰显公司信心

九丰能源(605090)
    投资要点
    事件：公司发布《未来三年(2024-2026年)现金分红规划》及第二期员工持股计划。2024-2026年，公司将以固定现金分红+特别现金分红方式进行现金分红；第二期员工持股计划激励对象为公司核心经营管理团队（28人），该计划针对性匹配公司上市后第二个三年发展规划（2025-2027年）。
    分红规划分为固定分红和特别分红两部分，2024年股息率超4.5%。固定分红金额为：2024-2026每年固定现金分红金额分别为人民币7.5、8.5、10亿元（含税）；特别现金分红触发条件为：以2023年度(基期)公司归母净利润13.06亿元为基数，2024-2026年连续三年，公司当年实现的归母净利润持续增长，且同比增幅超过18%时，启动当年度特别现金分红计划，现金分红金额下限为人民币2000万元。不包含特别分红情况下，公司2024-2026年股息率分别为4.54%、5.15%、6.06%（以6月5日公告日收盘市值计）。
    第二期员工持股计划锚定15%年业绩增速，彰显公司长期发展信心。本次员工持股计划资金规模不超过9877.5万元，设定的2025-2027年三年期归母净利润考核指标分别为不低于17.25亿元、19.84亿元、22.81亿元，以2024年15亿的考核目标为基数计，年业绩增速15%。此次员工持股计划有望助力公司实现核心人才团队稳定，长期扎根服务于公司。
    “一主两翼”格局持续深化，长期发展动能充足。公司清洁能源主业历经多年市场考验展现良好业绩韧性，单吨收益保持在平稳水平，天然气价格回落大背景下，公司下游端积极匹配工商业及燃气电厂客户，有望进一步提升终端需求，上游则具备船舶、接收站等贸易核心资产，助力公司灵活配置资源，降本增效。“能服+特气”作为“两翼”则提供业绩进一步增长弹性：能源作业服务单吨收益稳定，扩张节奏清晰；募投项目的LPG船舶已实现顺利交付并对外提供服务，核心资产能力和能源物流业务体量进一步提升；特种气体锚定商业航天，并积极推进终端零售，具备良好弹性。
    投资建议与估值：预计公司2024-2026年收入分别为294.43亿元、316.32亿元、330.02亿元，增速分别为10.8%、7.4%、4.3%，归母净利润分别为15.1亿元、17.6亿元、20.2亿元，增速分别为15.5%、17.6%、14.7%。对应PE分别为12X、10X、9X。维持“买入”投资评级。
    风险提示：全球经济波动风险，上游采购及其价格波动风险，汇率波动风险，项目推进不及预期风险，政策推进不及预期风险。

明新旭腾：主营汽车真皮内饰，超纤革业务打开成长空间

明新旭腾(605068)
    投资要点
    公司概况：主营汽车真皮内饰，积极拓展能力边界。公司深耕汽车内饰材料行业近20年，产品包括真皮、绒面超纤、超纤革、PU、PVC等，品类持续拓展。受原材料价格上涨、牛皮革产能利用率下降等因素影响，2020-2023年公司盈利能力有所下滑；2024Q1公司业绩同比快速提升。
    行业分析：自主真皮龙头，国产替代空间广阔。环保趋势下部分整车厂逐步从真皮切入人造革，但真皮凭借自然舒适的手感和特有的性能，仍深受消费者的青睐。15万元以下价格区间的部分新势力和自主品牌车型可选配真皮座椅，真皮向更低价位车型渗透。消费升级趋势下，国内乘用车市场高价位车型销量占比持续提升，高价位车型真皮方向盘、真皮座椅配置率更高，有望带动真皮需求增长。国内汽车皮革市场合/外资企业占据约80%份额。明新旭腾等自主真皮供应商在技术积累、成本管控及响应速度等方面持续进步，有望受益于整车厂降本压力下的国产替代趋势，提升市场份额。
    公司看点：受益于超纤革产品拓展和新能源客户放量。（1）超纤革产品性能优越，是真皮的最佳替代品。国内车用超纤革市场主要被意大利欧缔兰、日本东丽等进口厂商占领，国产替代空间广阔。公司超纤采用水性环保工艺，生产中不使用甲苯与DMF等有毒有害的有机溶剂，并积极开展产能建设，有望打开成长空间。（2）公司积极拓展新能源客户，2022年以来获得多家知名新能源整车厂真皮产品项目定点，2023-2024年陆续量产。公司有望充分受益于新能源汽车高景气度，实现对新能源客户销售收入的快速增长。（3）公司持续加大国内/国外产能布局，预计IPO、可转债募投项目全部投产后，公司真皮终端产能将达到160万张/年，水性超纤产能将达到1000万平方米/年；公司积极推进国际化战略，墨西哥工厂计划于2024年正式投产，有望贡献业绩增量。
    盈利预测与投资建议。未来随着超纤革产品持续拓展、新能源客户订单逐步放量、墨西哥工厂投产，公司业绩有望再上一个台阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.08/1.64/2.24亿元，EPS分别为0.66/1.01/1.38元，对应当前股价PE为21.4/14.1/10.3倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：汽车行业景气度不及预期、原材料价格大幅上涨、客户拓展不及预期

洁净室设备龙头，设备+耗材双轮驱动

美埃科技(688376)
    投资要点
    洁净室设备龙头，深耕高级空气净化技术二十载。公司前身南京埃科成立于2001年，成立之初主要业务为针对电子和空调行业基础产品的研发、生产及销售业务，核心产品包括空气过滤器等，2002年公司进入电子半导体洁净室领域，随后陆续成为电子领域龙头企业FFU供应商。得益于半导体产能扩张，公司营收规模净利润实现快速增加，2018-2023年营业收入年复合增长率为18.66%，归母净利润复合增长率达37.6%。
    我国晶圆产能增速全球领先，扩产节奏明确，产能扩增有望带动半导体厂房建设加速。根据SEMI发布的《世界晶圆厂预测报告》，全球半导体每月晶圆产能有望于2024年突破3000万片（以200mm当量计算），同比增速达6.4%。全球范围看，SEMI预计中国大陆2024年开始运营18个项目，产能同比增加13%。新建产能方面，中芯国际、晶合集成、长鑫存储和士兰微合计计划建设10座，集邦咨询预计，2024年底中国大陆将新建32座晶圆厂，新建项目有望推动半导体洁净室设备需求进一步增长。
    产品性能出众，过滤器耗材属性持续优化公司业务模式，提升盈利能力。公司主要产品包括风机过滤单元、过滤器产品、空气净化设备，核心产品风机过滤单元及过滤器在总静压、耗电量等性能指标国内领先。优异性能带来良好毛利率，2022H1，公司高效/初中效过滤器/FFU毛利率分别为33.1%/40.2%/23.8%。其中过滤器产品毛利率高且具备耗材属性，耗材占比提高有望改变公司业务模式——由项目承接转变为工业消费品，大大提高盈利能力和现金流情况。2023年公司替换耗材收入占总收入比约30%，随着客户积累不断加深，耗材占总收入比有望进一步提高。
    多领域积累丰富优质客户资源，海内外产能持续扩张。经过多年深耕，公司下游客户涵盖半导体、医疗等多领域，包括中芯国际、英特尔等众多国内外大型半导体企业。自2006年开始，公司为中芯国际全国多个工厂供应FFU、高效/超高效过滤器、化学过滤器等产品，用于保障中芯国际系的历代产品线(包括中芯国际最先进的14nm和28nm制程)对空气洁净度的要求。产能方面，公司募投的南京二期产能投产在即，满产后可达目前南京工厂的1.5倍，助力公司在半导体产业链新一轮扩张东风中实现长足发展。海外方面，公司近年来积极拓展以东南亚为代表的海外市场，已通过了多个国际著名厂商的合格供应商认证，进入核心供应链，2023年新签订单海外占比约为15%-20%，2022年底，公司于海外购买了两间新厂房，预计扩充后海外产能将提升至原有产能的4倍。
    投资建议：我们选取再升科技（主要产品包括空气过滤器材料及器材）、金海高科（空调过滤网细分行业的全球龙头企业，主要产品包括高性能过滤材料、功能性过滤材料和功能性过滤网）以及亚翔集成（主业为洁净室工程服务）作为可比公司，2024/2025年可比公司平均PE为27X，22X。我们认为，公司作为国内洁净室设备龙头，已在半导体领域积累了深厚优势，并正积极扩充产能、开拓新应用领域及进军海外市场，具备较强成长性。我们预计公司2024-2026年分别实现收入18.54/22.89/27.26亿元，同比增长23.2%、23.5%、19.1%；实现归母净利润2.39/2.85/3.61亿元，同比增长38.2%、19.2%、26.5%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示：原材料价格变动风险，研发回报不及预期风险，下游需求不及预期风险，产能扩张不及预期风险，海外拓展不及预期风险。

发布5月经营快报，铝板带箔产销创单月新高

明泰铝业(601677)
    投资要点
    事件：公司发布2024年5月经营快报，铝板带箔产销创历史新高。产量方面。①单月：公司2024年5月生产铝板带箔12.72万吨，创历史新高，同比增加22.7%，环比增加3.3%；生产铝型材0.17万吨，同比增加13.3%。②累计：公司2024年1-5月累计生产铝板带箔59.5万吨，同比增加18.6%；累计生产铝型材0.84万吨，同比增加12.0%。销量方面。①单月：公司2024年5月销售铝板带箔12.94万吨，创历史新高，同比增加21.5%，环比增加3.4%；销售铝型材0.14万吨，同比增加27.3%。②累计：公司2024年1-5月累计销售铝板带箔59.43万吨，同比增加18.9%；累计销售铝型材0.71万吨，同比增加18.3%。
    一季度铝价稳健回升，二季度震荡走高。根据长江有色金属网数据，截至2024年6月3日，2024Q2现货铝均价达到20518元/吨，较2024Q1环比增加7.7%，而2024Q1现货铝均价为19054元/吨，较2023Q4环比增加0.5%。主因海外局势严峻，推涨外盘铝价，叠加国家不断发布宏观政策提振消费，现货铝价继续上行。海外方面，力拓集团在澳大利亚的Yarwun冶炼厂和昆士兰氧化铝有限公司氧化铝发货受阻，海外氧化铝供应短缺，支撑外盘铝价。国内方面，中国不断发布经济提振政策，例如多城市取消限购政策等，沪铝价格整体上行。
    长期规划产销规模达200万吨，再生铝保级应用持续增加。公司下辖9家全资子公司、2家控股子公司、2家全资孙公司，3家参股公司，现拥有巩义、郑州、荥阳、东莞、昆山、韩国光阳等生产基地，铝板带箔销量由2012年的31万吨，迅速扩大至2023年的125万吨，公司再生铝保级应用产能已达100万吨。随着在建义瑞新材项目新增70万吨绿色新型铝合金材料产能逐步投产，公司产销规模可达200万吨，再生铝保级应用产能将达140万吨。
    盈利预测。根据加工费以及公司远期产销量目标，我们预计公司2024-2026年营收分别为339/383/385亿元，归母净利分别为14.7/16.5/16.7亿元，对应EPS为1.18//1.32/1.34元，2024年6月3日收盘价对应PE分别为10.41x/9.28x/9.17x，维持“买入”评级。
    风险提示：在建项目进展不及预期；下游需求不及预期；铝加工费大幅下降。

省代赋能进行时，再享产品与渠道新红利

周大生(002867)
    投资要点
    轻快成长进行时，珠宝龙头新征程。周大生为成立于1999年的中高端国民珠宝品牌，旗下产品以“黄金为主力，钻石为优势”，设有周大生、周大生经典、BLOVE等五大子品牌。至2023年底，周大生全国线下门店已突破5000家，连续13年荣获世界品牌实验室“中国500最具价值品牌”，目前位列中国轻工业第二名，内地珠宝品牌第一名。2023年受益行业高景气度，公司实现收入163亿元，归母净利润13.2亿元，同比增长46.5%/20.7%。
    善用营销借巧力，国民品牌先出圈。1）产品力的体现是以轻快灵活打法紧跟市场趋势，早期以钻石镶嵌品类差异破圈，近年调整产品策略向黄金品类倾斜，推出国家宝藏系列、莫奈联名系列等新品类，有效优化品类结构提升盈利能力，再度迎合需求红利。2）品牌力的背后是渠道与营销的共振，周大生依托三四线渠道先发优势迅速抢占品牌红利，再以渠道规模与精细化营运提升品牌势能。2019年以来年均销售费用投放近7亿元，已建立销售闭环与高效转化，2023年双十一期间品牌线上全渠道GMV超13.8亿元，位列淘宝/抖音/京东黄金类目销售第1/2/3位。
    渠道布局“1+N+线上”，多维支持加盟展店。渠道力的体现是线下网点的不断加密与线上零售额的高速成长，1）直营体系：品牌生命力持续验证。线下自营门店高度标准化，打造品牌标杆，至2023年线下自营门店收入同增51%至16.2亿元，平均单店营收558万元，同增23.6%，其中多数头部优秀直营门店坪效可达20万元/平米左右；线上渠道发力天猫等电商，2023年收入25.1亿元，同增62.3%；2）加盟体系：自2021年引进省代制度全面赋能渠道，前端允许加盟商向供应商直接采购黄金饰品，省略中间经销加价环节；中端给予小贷金融与供应链服务助力展店，后端协助门店配货模型与云店导购。高利润率驱动下，至2023年末加盟门店数已达4775家，2023年平均单店毛利达40万元，同增17.4%。
    盈利预测与投资建议：周大生为黄金珠宝龙头品牌，新产品与新工艺的推广有效加速渠道型品牌向产品型品牌的转型升级，渠道革新与省代制度的引进有望进一步整合区域优质资源，释放成长弹性。我们预计公司2024-2026年收入分别为196.3/229.0/259.5亿元，同比增速分别为20%/17%/13%，归母净利润15.3/17.2/19.3亿元，同比增长16%/12%/12%，对应2024年PE12倍，对比同业估值水平在品牌势能加持下仍有提升空间，首次覆盖并给予“买入”评级。
    风险提示：消费不及预期、渠道拓店受阻、加盟商管理不善

i茅台运营复盘报告：“享约申购”主导营收，“畅享云购”有望贡献增长

贵州茅台(600519)
    投资要点
    数字化营销赋能销售增长，渠道创新迈上发展新台阶。i茅台是贵州茅台推出的一款数字营销APP，于2022年3月31日试运行，现已成为茅台集团的重要销售平台和文化传播渠道。i茅台有“享约申购”“畅享云购”两大购物通道，其中“享约申购”为茅台非标及1935系列设置，实行每日预约制，“畅享云购”包含多系列精品酒及美食、文创等各类产品，双通道设置既确保了用户对稀缺产品的优先获取权，又满足了消费者的多元化需求。i茅台在吸引和维护高活跃用户流量方面起重要作用，截至2024年3月31日，注册用户数超过6500万，日活跃用户达700万。i茅台顶层设计完善，试运营期间完成5次APP升级，致力于提升用户消费体验。S2B2C数字化平台模式有助于打通消费链路，推动销售增长。非标产品存在一定价差空间，吸引众多消费者及投资者。
    i茅台增收优势明显，“享约申购”贡献卓著。自2022年3月31日试运行起，i茅台申购总投放规模呈明显增长趋势，在产品投放结构上，公司持续在茅台1935和贵州茅台酒（生肖酒）上发力引领需求。从申购人次来看，总申购人次呈现微增态势，各大单品出现分化，贵州茅台酒（珍品）与茅台1935申购人数下跌，贵州茅台酒（生肖酒）申购人数走高。i茅台增收亮眼，其中2023三季度和第四季度实际总酒类收入分别同比增长36.77%和119.32%，“享约申购”为创收主力军占据主导地位，“畅享云购”持续发力贡献收入增量。
    投资建议：我们认为，作为行业龙头公司品牌壁垒深厚，未来有望保持平稳增长，预计2024-2026年公司实现营收1740.73/2010.77/2326.56亿元，实现归母净利润868.17/1017.82/1190.34亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

建设海外产能，加速实施出海战略

松原股份(300893)
    投资要点
    事件：2024年5月27日，公司发布公告，因业务发展和增加海外生产基地布局的需要，提升公司的国际竞争力和服务能力，完善公司业务布局和中长期战略发展规划，拟设立马来西亚全资子公司并投资建设生产基地。
    建设50万套/年海外安全系统总成产能，打造全球化交付能力。根据公司公告，公司拟通过搭建新加坡子公司（或海南自贸港设立子公司）通道，全资设立马来西亚子公司进行项目建设。马来西亚工厂拟设立在马来西亚汽车高科技产业谷或其他待选区域，利用公司自有资金和自筹资金，第一期项目投资总额不超过5000万元人民币，后续视需求追加投资。第一期拟征地约20-30亩，或租用同等条件工业厂房，投资按安全系统总成50万套/年规划，拟在2025年下半年达到量产状态，后期视增量进行追加投资，包括引入上游零部件工艺和产线、提升装配产能。我们认为本次海外产能的建设，将助力公司打造全球化交付能力。
    海外客户持续开拓，公司积极推进出海战略。当前随着全球供应链格局变化，各大国际车厂积极寻求头部的自主品牌供应商，逐步打破了安全系统领域固有的寡头垄断的格局。公司积极拓展全球客户，目前海外客户处于快速开拓阶段，此前公司收到欧洲知名汽车制造商S客户的定点通知书，公司获得该客户F平台的项目定点，将为该平台车型提供整车安全带产品，该平台车型生命周期内产量总计约55万台，销售额约4,156万欧元。本次投资是公司基于G客户、S客户项目定点的海外产能布局需求，以及公司第二个五年规划的整体战略考虑而实施的对外投资行为，是公司“出海战略”实施的第一步。通过在马来西亚投资建设工厂，借助其地域优势以及成本优势，公司有望加速推进出海战略。
    持续拓展客户+产品升级，安全带总成业务有望迎来量价齐升。我们认为安全带总成业务作为公司传统主业，有望迎来量价齐升。在量方面，汽车安全产品市场当前处于国产替代阶段，公司以自主品牌客户为基础，并陆续拓展新能源、新势力等多个主流客户，完成国内主流整车厂的业务布局，随着自主品牌车企的增量和新老项目的逐步放量，公司销售量有望快速增长；在价方面，安全带行业正在从传统机械构件向电控方向转变，从被动向主动发展，且安全带行业中ECU芯片及电机部件的应用也逐渐普及，安全带单车价值量处于不断上升阶段，公司安全带相关产品有望受益于产品矩阵优化带来的单价提升。
    气囊总成+方向盘总成作为第二增长曲线陆续放量，公司有望实现加速成长。公司汽车安全气囊和汽车方向盘产品为新开发业务，于2021年度实现批量生产，成为公司第二增长曲线。公司利用自身的优势，在原有客户基础上实现了安全气囊和方向盘产品的突破，同时考虑到安全气囊和方向盘与安全带均为汽车被动安全系统产品，而且各类产品在开发试验中有着相互关联的作用，后续公司有望进一步突破现有客户。据公司2023年年报，当前公司的气囊以及方向盘定点项目陆续量产，有望加速提升成长能力。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司安全带业务有望迎来量价齐升，第二增长曲线陆续放量，且公司积极出海拓展自身成长能力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.74、3.86、5.08亿元，根据2024年5月28日收盘价29.35元计算，对应PE估值分别为24.17、17.16、13.04倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产能建设进度不及预期、新业务发展不及预期、定点落地不及预期。

阳光电源：全球逆变器龙头企业，多维度布局新能源业务

阳光电源(300274)
    投资要点
    阳光电源股份有限公司是一家专注于太阳能、风能、储能、氢能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业。从1997年公司成立起，就致力于以光伏逆变器为核心的光伏系统设备研发和生产，为全球用户提供一流的光伏系统解决方案，让人人享用清洁电力。公司在过去二十余年的快速发展中，一直致力于新能源领域电力电子、电能变换技术的自主创新，多项技术已达到国际领先水平。近几年，公司又陆续布局了新能源汽车关键部件、微网储能、智慧能源、新能源制氢等新业务，并取得了长足的发展。公司主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、水面光伏系统、新能源汽车驱动系统、充电设备、可再生能源制氢系统、智慧能源运维服务等，公司致力于提供全球一流的清洁能源全生命周期解决方案。
    技术、资质、品牌多角度打造公司壁垒。光伏逆变器作为光伏发电系统中的核心设备，属于技术密集型行业，产品设计水平、制造工艺、器件选择等方面需要长时间的实践摸索和技术积累；另外，随着技术升级，光伏逆变器不仅需要先进的硬件设计和制造水平，亦需要开发精确的算法作为软件配合产品的运行和使用，体现了一定的技术壁垒。此外，光伏逆变器的可靠性、转化效率、输入电压范围等技术性能，直接决定了光伏发电系统的利用率以及回报情况。在全球主要市场，对于光伏逆变器的主要资质水平，各个国家均有自己的认证体系，如国内的CQC认证，北美的ETL认证，欧洲的CE认证等。光伏行业目前正处于快速发展期，行业内竞争水平会逐渐加剧，市场对于产品的选择会倾向于拥有丰富行业应用经验的品牌。光伏逆变器作为阳能光伏系统的关键设备，技术标准要求较高，对供应商的筛选较为严格。只有在逆变器行业多年积累以及良好的市场口碑，才能获取客户的信任。因此，客户一旦接受并使用某品牌后会保持长期、稳定的合作关系，使用忠诚度较高。阳光电源核心产品光伏逆变器批量销往全球170多个国家和地区，2023年光伏逆变器全球发货量130GW，发货量全球领先。
    公司向储能系统集成商拓展，海外优势明显，2023年公司储能系统全球发货10.5GWh，发货量连续八年中国企业第一。阳光电源作为国内最早涉足储能领域的企业之一，阳光电源储能业务依托全球领先的电力电子、电化学、电网支撑“三电融合”技术，打造专业储能系统，专注于锂电池储能系统研发、生产、销售和服务，提供辅助新能源并网、电力调频调峰、需求侧响应、微电网、户用等储能系统解决方案，是全球一流的储能系统解决方案供应商。2023年度海外市场储能PCS和储能系统出货量，公司均排名第一。目前公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为902.92/1100.06/1300.21亿元，5月27日收盘价对应PE分别为13.10X/11.41X/10.55X。我们选取上能电气、固德威、锦浪科技、德业股份、禾望电气作为可比公司，2024-2026年平均PE分别为19.66X/14.83X/11.82X。公司作为逆变器龙头企业，规模、渠道优势明显，储能业务打开新增长极，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：行业政策变化风险、产业链价格波动风险、终端需求不足风险。

业绩短期承压，电网设备+并网规模增量可期

九洲集团(300040)
    投资要点
    事件：公司发布2023年和2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入12.13亿元，同比下降8.89%；实现归母净利润0.94亿元，同比减少36.19%；扣非后归母净利润0.11亿元，同比减少78.45%。单Q4实现收入4.09亿元，同比增长0.25%，归母净利润0.21亿元，同比减少8.08%。24Q1实现收入3.18亿元，同比增长11.32%，实现归母净利润0.24亿元，同比减少29.64%。
    电站股权转让+设备订单签约流程滞后致使收入有所下滑，紧抓新能源电站建设机遇发展设备业务，24Q1制造业订单复苏态势初显。2023年公司收入和归母净利润均有所下滑，其中收入下滑的主要原因为：（1）公司出售了七台河万龙风力发电项目以及七台河佳兴风力发电项目51%股权；（2）智能装配制造板块2023年订单签约流程延后。净利润下降原因主要为商誉减值计提的资产减值损失增加及综合智慧能源业务发电毛利减少所致。2024年3月1日，国家发改委、国家能源局发布《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，电网招标有望延续“十四五”以来的高景气趋势。公司在电气制造领域具备三十余年积累，2023年，公司组建大客户销售部，通过新能源业务跟央国企建立良好合作，积极把握新能源电站建设过程中的设备机遇，拓展设备销售市场，并在扬州设立研发团队，进一步研发创新产品设备，着力于制造业的发展。24Q1，公司制造业订单同比增速较高，实现良好复苏。
    分业务看，综合智慧能源业务收入增长明显。2023年公司智能装配制造/新能源发电/新能源工程/综合智慧能源业务分别实现收入4.04/4.25/0.49/2.99亿元，同比-18.3%、-15.2%、-42.98%、+107.7%。公司除自主开发运营的电站之外，采取联合央国企伙伴“合作开发”的战略，在新增电站资产不断投建过程中，持续优化在手新能源资产结构和质量，对成熟电站项目择机出让，实现公司存量资产规模控制和提升投资收益的同时，保持与央国企伙伴的深度合作，获得新能源电站项目的资源共享共赢。截至2023年底，公司开发、建设、投资、运营的可再生发电站超过2000MW，2023年上网电量合计20.48亿千瓦时。2023年公司新增了九洲零碳产业园49.5MW风电项目、安达市九洲火山250MW光伏发电项目等多个风电光伏项目的核准，并储备了一批优质新能源项目。新能源电站业务进一步夯实。
    综合智慧能源毛利率较低影响整体毛利率。公司2023年综合毛利率为29.83%，同比下降9.5pct，其中智能装配制造/新能源发电/新能源工程/综合智慧能源业务毛利率分别为20.11%、63.61%、17.48%、-7.87%，同比-1.44%、-3.5%、-3.54%、+13.38%。综合智慧能源业务毛利率较低主要由于其包括的生物质热电联产项目，分布式风电与独立储能电站项目仍处于建设阶段，后续有望通过精细化运营管理、控制燃料成本、增加非电收入等方式实现减亏及扭亏。2023年，国家持续推进电力市场化改革，规范可再生能源发电项目，公司作为东北地区民营新能源龙头企业有望充分受益。
    投资建议与估值：根据公司2023年及2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为13.7亿元、15.1亿元、16.6亿元，增速分别为12.9%、10.1%、10.2%。归母净利润分别为1.2亿元、1.4亿元、1.7亿元，增速分别为28.6%、15.1%、19%。对应PE分别为32X、28X、24X。维持“增持”投资评级。
    风险提示：政策推进不及预期风险，投资并购风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。

2023营收及归母净利稳步增长，有望受益于电力市场改革

恒实科技(300513)
    投资要点
    事件：公司发布2023年和2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入13.47亿元，同比增加6.69%；实现归母净利润0.41亿元，同比增加34.87%。单Q4实现收入3.97亿元，同比下降11.19%，归母净利润0.07亿元，同比增加124.23%。24Q1实现收入1.12亿元，同比下降37.53%，实现归母净利润-0.1亿元，同比减少145.73%。
    分业务看，技术服务营收增长明显，毛利率有所下滑。2023年系统集成/设计/技术服务/软件开发业务分别实现收入5.96/2.94/1.62/1.57亿元，同比-4.25%、-5.5%、+78.99%、+58.18%。毛利率方面，综合毛利率为21.37%，同比-1.71pct，系统集成/设计/技术服务/软件开发业务毛利率分别为11.07%、34.03%、23.3%、37.05%，同比+0.83%、-0.84%、-19.01%、-9.39%。
    期间费用率同比提升1pct，在研项目储备充分。经营效率方面，2023年公司期间费用率为18.99%，同比+1.01pct，销售/管理/研发/财务费用分别为4.75%、6.9%、4.75%、2.58%，同比-0.62pct、+0.97pct、+0.38pct、+0.28pct。公司当前在研项目储备充分，涵盖虚拟电厂、智慧城市、工业互联网等多个领域，助力公司长期发展。
    电力市场改革加速推进，能源聚合商重要性凸显。2023年7月发布的《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》，强调要科学合理设计新型电力系统建设路径，在新能源安全可靠替代的基础上，有计划分步骤逐步降低传统能源比重。随着更高比例的新能源接入，电力系统的智能化、柔性灵活及安全高效要求进一步提升。公司在虚拟电厂领域的定位为能源聚合商、平台与技术提供商和运营商，具备深圳虚拟电厂、冀北虚拟电厂等充足的项目运营经验。2023年，公司还承接了国网湖南电力2023年智慧能源综合服务平台新型电力负荷管理系统深化应用开发实施项目，国网湖南综能公司2023年新兴业务敏捷迭代开发实施项目等多个项目，不断夯实数字能源业务经验。随着新型电力系统建设持续推进，公司有望充分受益。
    投资建议与估值：根据公司2023年及2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为15.08亿元、16.59亿元、18.03亿元，增速分别为11.9%、10%、8.7%。归母净利润分别为0.57亿元、0.82亿元、1.08亿元，增速分别为38.3%、43%、31.8%。对应PE分别为46X、32X、24X。维持“增持”投资评级。
    风险提示：政策推进不及预期风险，研发不及预期风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。

董事长解除留置，公司生产经营稳定向好

百润股份(002568)
    投资要点
    事件1：5月23日，公司收到汉中市南郑区监察委员会签发的《解除留置通知书》，汉中市南郑区监察委员已解除对公司董事长、法定代表人、总经理刘晓东先生的留置措施。
    事件2：综合考虑市场环境及公司自身项目建设进度，经与各方充分沟通、审慎分析后，公司于5月16日召开监事会，决定终止向特定对象发行股票事项。
    董事长解除留置，市场情绪有望回暖。此前，公司于2月27日披露了公司董事长、法定代表人、总经理刘晓东因涉嫌行贿而被立案调查并被留置，导致短期股价有所波动。公司表示，其内部治理结构及控制机制完善，在董事长被实施留置后已妥善安排相关事项，生产经营及管理均有序推进。目前董事长留置造成的股价压制因素有望解除，估值修复有望延续。
    定增预案终止，产能扩张节奏稳健。2023年8月，公司曾发布定增预案，计划募资不超过20.25亿元，用于建设产能扩建项目及研发检测中心等。公司表示，目前各项生产经营活动均正常进行，终止定增不会对公司的正常生产经营活动与可持续发展造成重大不利影响，不存在损害公司及全体股东、特别是中小股东利益的情形。本次定增项目终止后，公司将有序调整相关建设项目节奏，后续会通过自有资金、小额融资及银行借款完成项目以确保资金的安全和稳健。
    24Q1营收稳固增长，积极布局威士忌业务挖掘新增量。受益产品结构优化升级，24Q1公司营收8.02亿元，同比增长5.51%，延续稳健增长态势。产品端强爽占据主力地位，微醺、清爽持续向上发力，358矩阵品项组合释放增厚业绩，公司瞄准年轻消费群体定位专精特新，渠道下沉运营精细化利好消费延伸。公司计划2024Q4发布威士忌成品酒，其中将以麦芽威士忌、调和威士忌品牌孵化及产品开发为核心；预调鸡尾酒的系列未来预计会发布以威士忌为基酒的新产品。去年7月公司发布的两款白色烈酒产品“椒语”金酒以及“岭洌”伏特加主要体现崃州蒸馏厂高品质白色烈酒占位的品牌形象，未来公司将持续发力打造品牌优势、产品焕新升级和渠道有效渗透，威士忌业务有望成为第二成曲线持续拓展增量空间。
    投资建议：目前国内经济环境平稳复苏，消费市场总体回暖向好，轻度酒饮消费增长趋势不改。预计2024-2026年分别实现营收37.5/43.7/51.1亿元，同比+15.0%/+16.3%/+16.9%，实现归母净利润9.6/11.0/13.3亿元，同比+18.5%/+14.6%/+20.9%，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧，股市波动风险等

业绩点评：减值拖累盈利，财务状况稳健穿越行业周期，HPBC电池技术实现差异化竞争

隆基绿能(601012)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月29日，公司发布2023年年报，实现营业收入1,294.98亿元，同比增长0.39%；实现归属于上市公司股东的净利润107.51亿元，同比减少27.41%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润108.34亿元，同比减少24.84%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入176.74亿元，同比减少37.59%；实现归属于上市公司股东的净利润-23.50亿元，同比减少164.61%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-24.19亿元，同比减少167.37%。
    严控财务风险，坚持稳健经营可持续发展。面对技术迭代加速、产能飞增、价格持续下跌等行业激烈竞争环境，公司坚持稳健经营，坚持“不领先、不扩产”的投资原则，以及理性可持续的价格策略，控制经营风险。截至2023年末，公司资产负债率56.87%，有息负债率11.62%，现金储备充足，在价格下行的行业经营波动期，保持了稳健的财务状况和卓越的抗风险能力。
    硅片与组件出货快速增长，盈利受到库存减值因素拖累。2023年，公司硅片及组件出货量持续高速增长，实现硅片出货125.42GW，同比增长47.45%，其中对外销售53.79GW，同比增长26.50%，连续九年保持单晶硅片全球出货量第一。硅片与硅棒业务实现收入245.19亿元，同比减少35.81%，毛利率同比减少1.74pcts至15.88%；组件出货67.52GW，同比增长44.40%，其中对外销售66.44GW，同比增长44.17%。电池对外销售5.90GW。电池及组件业务实现收入991.99亿元，同比增长16.91%，毛利率同比增长4.73pcts至18.38%。2024年第一季度，公司实现硅片出货量26.74GW(对外销售12.43GW)，同比增长12.26%；电池对外销售1.51GW；组件出货量12.89GW（对外销售12.84GW），同比增长16.55%。公司HPBC产品出货4.75GW，保持持续增长势头，助力分布式业务量大幅提升。受产品价格下降与技术迭代影响，2023年公司计提存货和固定资产跌价准备67.57亿元，其中计提存货跌价准备51.71亿元（含因美国政策影响，部分产品长期滞港导致新增存货跌价准备约13.5亿元）。2024年第一季度，公司计提存货资产减值准备26.49亿元，计提固定资产减值准备1.52亿元。
    HPBC电池技术持续突破，规模化出货获得客户认可。公司自主研发的HPBC技术经过2023年上半年艰苦的调试攻关，在2023年四季度量产提效和降本攻关均实现突破。Hi-MO X6组件最高转换效率23.3%，正面无栅线的设计增加了2.27%的光线吸收，弱光下相对发电增益高达2.01%，温度系数优化至-0.29%/℃，低衰减特性保障25年后依然拥有88.9%的发电效率。这款产品以优异的产品性能和完美外观获得全球客户广泛认可，目前已稳定实现月超2GW的规模化出货。目前，公司已成功研发HPBC二代产品，凭借突出的高转换效率、低衰减率，以及更好的弱光性能和温度系数，可实现组件功率比同规格TOPCon组件高5%以上，提升电站全生命周期发电量6.5%～8%，新产品计划2024年下半年推出，将为公司穿越行业周期，持续高质量发展带来强劲动力。
    持续完善全球产能布局，积极应对海外市场贸易政策变化。公司积极拓展海外产能布局，马来西亚2.8GW组件、越南3.35GW电池等项目按期逐步投产，马来西亚6.6GW硅棒项目建设有序推进。此外，公司积极应对海外市场贸易政策，与产业链上下游紧密合作推动绿色、可追溯供应链体系建设，强化海外高价值市场供应链稳定性，随着2024年一季度公司在美国俄亥俄州的5GW组件合资工厂正式投产，公司在美国市场出货能力将得到提升。
    积极拓展氢能业务，技术与产能规模行业领先。2023年，隆基氢能发布了ALK Hi1系列新品，产品制氢直流电耗降至4.0kwh/Nm3，处于行业领先水平。推出了业内首家单槽3000Nm3/h碱性电解槽，为行业单槽规模最大，能够有效降低初始投资成本；发布了绿电+绿氢系统解决方案，助力我国首个万吨级绿氢示范项目，并在石油炼化、合成氨、氢冶金等多个领域进行了业务拓展。2023年，隆基氢能营业额突破亿元，成为国内碱性电解槽中标规模最大的厂商，截至报告期末已建成2.5GW产能，位居行业首位。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为40.69/70.78/90.40亿元，对应PE为34.68X/19.94X/15.61X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

公司免热处理合金取得头部新能源车企资质认证，有望对公司未来业绩起积极影响

立中集团(300428)
    投资要点
    事件：公司免热处理合金材料取得某头部新能源车企资质认证，预计对公司未来经营业绩产生积极影响。立中四通轻合金集团股份有限公司全资子公司天津新立中合金集团有限公司于近日取得某头部新能源车企的免热处理合金材料的资质认证。代表公司的免热处理材料已通过了该终端客户的全部验证，预计将对公司未来的经营业绩产生积极影响，有利于提升公司整体盈利能力和市场占有率。
    公司免热处理合金未来有望规模化量产。公司的免热处理合金材料已小批量供应，用于生产某高端汽车品牌的纯电动车型电池包支架结构件。在大型结构件方面，公司目前多品种系列免热合金材料正在同步推广中，以满足客户不同零部件性能选择。公司目前已就一体化压铸免热处理合金材料与多家头部新能源车企、大型压铸厂和CTC、CTB和CTP等技术公司开展了商业洽谈，已完成部分客户的材料和零部件验证工作，并将尽快推进免热合金材料的规模化量产落地。
    多个定点项目公告，项目销售额将在未来逐步释放。（1）2024年2月2日公司公告：公司子公司新泰车轮收到某国际汽车制造商铝合金车轮项目的定点合同，项目预计2025年9月开始量产，项目生命周期四年，预计累计销售总额约19.4亿元。（2）2024年2月6日公司公告：公司子公司天津立中于近日收到某国际头部车企畅销车型铝合金车轮项目的定点通知，项目预计2025年中期开始量产，项目生命周期三年，累计销售总额约2.5亿元。（3）2024年3月12日公司公告：公司子公司新泰车轮于近日收到某全球大型汽车企业集团高端锻造铝合金车轮项目的定点通知，新泰车轮被确定为该项目的定点单位。根据客户规划，项目预计从2025年5月开始，项目生命周期8年，预计总销售额约为人民币7.5亿元。（4）2024年4月8日公司公告：公司子公司保定市立中车轮制造有限公司收到某高端智能电动汽车客户锻造铝合金车轮和某国际知名汽车制造商旋压铝合金车轮项目的定点通知，客户1项目预计2024年12月开始量产，项目生命周期3年，预计项目周期内销售金额约0.15亿元；客户2项目预计2026年3月开始量产，项目生命周期6年，预计销售金额约7亿元。（5）2024年5月21日公司公告：公司子公司保定市立中车轮制造有限公司于近日收到某国际知名汽车制造商铝合金车轮项目的定点通知项目预计2026年6月开始量产，项目生命周期6年，预计项目周期内销售金额约3.77亿元。
    盈利预测：随公司铝板块及锂电材料板块产能扩张、产能利用率提升、免热处理合金放量，预计公司2024-2026年营业收入分别为286.01/346.34/418.39亿元。归母净利润分别为10.16/11.37/13.23亿元，对应PE12.54/11.20/9.63倍，公司作为上游铝合金龙头企业，估值有望随利润持续向上，维持“买入”评级。
    风险提示：公司产能扩张不及预期；铝合金行业竞争加剧超预期；公司产品研发配套不及预期

吉比特2023及24Q1业绩点评：核心产品已经企稳，看好后续储备新游

吉比特(603444)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入41.85亿元，同比-19.02%；归母净利润11.25亿元，同比-22.98%；扣非归母净利润11.19亿元，体用比-23.79%。公司24年Q1实现营收9.27亿元，同比-18.97%；归母净利润2.53亿元，同比-17.35%；扣非归母净利润为1.98亿元，同比-29.54%。；
    核心产品稳定发展，出海业务开始发力。公司核心产品《问道手游》和《一念逍遥》在23年营收和利润均有所下降。在今年进行了一系列周年庆等活动之后，《问道手游》和《一念逍遥》收入在24年Q1环比有所回升，核心产品的留存率、在线时长等数据均稳健。海外业务在24年Q1实现收入1.39亿元，同比+146.48%，得益于《飞吧龙骑士（境外版）》《Monster Never Cry（欧美版）》在海外发行，以及《Outpost:Infinity Siege》在Steam国际版上线贡献增量。
    后续储备产品丰富，期待新品贡献增量。公司在23年12月发布了《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》，在24年Q1发布了《不朽家族》《神州千食舫》，在4月1日发布《航海王：梦想指针》后续有望贡献增量收入和利润。除此之外，公司代理产品储备有《亿万光年》、《封神幻想世界》、《王都创世录》等产品有望于24年内上线。公司自研产品储备有《杖剑传说》（原《代号M88》）、《代号M72》、《代号M11》、《最强城堡》等。
    盈利预测和投资建议。我们持续看好丰富的后续产品储备，但考虑到短期内公司依然面临营收和利润的压力，我们预测公司24-26年的收入为41.6/46.8/51.2亿元，对应的YOY为-0.5%/12.5%/9.4%。24-26年的归母净利润为11.0/12.5/13.8亿元，对应的YOY为-2.2%/13.4%/10.6%。维持“买入”评级。
    风险提示：产品上线不及预期、海外流水不及预期、行业竞争加剧。

实控人拟易主海南国资委，国资入主赋能发展，公司迎新机遇

华铁应急(603300)
    投资要点
    事件：2024年5月21日，公司发布关于控股股东、实际控制人股份转让暨控制权拟发生变更和权益变动的提示性公告。据公告，胡丹锋、华铁恒升、大黄蜂控股及黄建新与海控产投签署了《股份转让协议》，以7.258元/股的价格转让持有的华铁应急非限售流通股份合计2.75亿股，占上市公司总股本的14.01%，总价款为19.97亿元。本次权益变动前，胡丹锋先生直接持有公司2.36亿股股份，并通过大黄蜂控股间接控制公司1.75亿股股份，华铁恒升间接控制公司0.27亿股股份，合计控制公司4.38亿股股份，占上市公司总股本的22.31%。本次权益变动后，胡丹锋先生直接持有公司1.77亿股股份，比例由12.01%降至9.01%。上述协议转让完成后，海控产投将持有公司14.01%的股份，成为控股股东，海南省人民政府国有资产监督管理委员会将取得华铁应急的实际控制权。业绩承诺方面，胡丹锋先生作为业绩承诺人，承诺华铁应急于2024-2026年营业收入分别不低于32/40/50亿元，2024、2025年净利润分别不低于6.0亿与6.3亿元，且2024-2026三年累计净利润总额不低于20亿元。
    国资入主全面赋能公司战略发展，打造全球头部设备运营商。据公告，本次交易完成后，海控产投母公司海南控股将全面助力华铁应急的战略发展，共同打造全球头部设备运营商。具体来看，海南控股将在三大方面发挥国资背景的赋能优势：
    1）海南控股将大力推进华铁应急的融资工作，包括但不限于采取为公司提供贷款担保、向公司推介贷款银行或融资租赁公司、或向公司直接提供资金支持等方式。我们认为，国有控股背景将提升公司信用能力，助力公司获取持续稳定的融资来源及更低的融资成本，为公司扩大核心主业高空作业平台机队规模及其他新业务发展提供资金保障。
    2）海南控股将推动与华铁应急开展轻资产、业务协同等全面战略合作。轻资产方面，参考华铁应急此前与浙江东阳城投和江西贵溪国资的轻资产合作经验，轻资产模式下，公司可避免大规模的初始资金投入，有利于快速扩张高空作业平台机队规模并降低经营风险。业务协同方面，海南控股将充分发挥海南自贸港的制度和政策优势，统筹旗下机场板块、区域综合开发板块资源，与公司高空作业平台、建筑支护板块协同发展。我们认为，此次公告明确提及推动轻资产模式合作与业务协同，有望提供更多业务资源，并巩固公司在核心主业的规模优势。
    3）海南控股将重点支持创新性租赁业务全面发展，并推动相关业务落地海南。5月6日，华铁应急发布关于投资智算中心建设的公告，宣布拟投资10亿元开展智能算力业务，通过向客户提供GPU级的高端算力资源租赁及增值技术服务取得收益。海南省同样重视算力产业发展，23年12月海南省人民政府办公厅印发《海南省培育数据要素市场三年行动计划(2024—2026)》，特别强调算力网络基础设施能力的提升，推动建设国家云资源池，构建分布式云网融合资源池，形成全岛算力“一张网”，并推动多元数据服务供给站打造行动，探索建立各方广泛参与、共享收益的数据服务供给新机制。我们认为，此次海南国资入主华铁应急，呼应了该省发展算力产业的战略规划，未来公司在政策倾斜和市场机遇方面或有更多超预期收获。
    传统业务高成长性不改，智算业务有望迎来新发展机遇。我们认为，公司传统主业高空作业平台租赁行业高景气度可持续、公司龙头优势巩固、切入创新业务算力租赁有望打开想象空间，成长性有望持续兑现。
    1）公司传统业务高空作业平台租赁行业受益于传统建筑场景应用渗透率提升，形成强替代效应，叠加后建筑市场和城市运维的新应用场景正在开拓，有望进一步打开市场空间。我们测算25年中国高空作业平台租赁市场保有量或达93.1万台，3年CAGR达29.48%。
    2）公司作为高空作业平台租赁龙头企业，竞争优势不断巩固。21-23年公司以设备保有量口径的市占率为14.32%/18.19%/22.12%，截至23年底全国网点290余个，从规模与渠道看均稳居行业第二。24年4月公司发布新一期股权激励计划草案，业绩考核目标对应24/25年收入增速均为+35%，归母净利润增速均为+30%，高业绩增速体现公司作为行业龙头的较强发展信心。
    3）布局数字创新板块，智算业务有望加速发展。24年3月6日，公司公告为新控股子公司科思翰智算提供总计不超过10亿元担保，为其业务发展提供资金保障。科思翰智算已先后与无问芯穹、科蓝软件等客户达成深度战略协作，根据公司公告，科思翰智算已实现2.4亿元的算力租赁业务订单落地。此次国资入股后，考虑到与公司战略规划上的高契合程度，未来算力租赁相关业务有望加速发展。
    投资建议：我们认为，此次国资成为控股股东有望帮助公司改善融资成本，巩固公司规模优势，并在以算力租赁为代表的多品类战略中取得更多政策与资源倾斜，进一步激发公司长期成长性。我们维持此前盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为10.43、13.58和17.40亿元，现价对应PE分别为12.31、9.46、7.38倍，维持“买入”评级。
    风险提示：股份转让尚需取得各主管部门批准或确认，存在一定不确定性、租金水平与出租率超预期下降、高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

点评：《歌手2024》热度超预期，关注后续片单及招商情况

芒果超媒(300413)
    投资要点
    事件：《歌手2024》第二期收视断层领跑，CVB收视率0.62，份额2.67%，排名同时段省级卫视第1，份额是前一期的1.5倍，是同时段省卫第二的1.8倍，打破今年以来省卫市场综艺收视率最高纪录；CSM全国网收视率0.93，份额4.9%，蝉联所有频道第1；酷云平均收视率0.94，份额5.05%，是首期的1.6倍，打破近两年省卫市场综艺收视率最高纪录。播出期间，欢网收视率峰值1.41，同时段收视长时间保持在省卫第二名的两倍以上。
    《歌手2024》有望凭借其热度，进一步获得招商。根据第二期来看，节目已获得六位广告主，其中，君乐宝简醇独家冠名，其他合作伙伴包括vivo、汤臣倍健、五粮液、百岁山、百雀羚。1）社交媒体讨论度高，话题度有望进一步带动招商。根据《每日经济新闻》统计，截至5月15日，在微博等平台，已有鸿星尔克、老乡鸡、麻辣王子、春秋航空、洁柔等，横跨服饰、食品、日化洗护、制造业、航空运输业等多个领域的超15个大品牌，陆续向《歌手2024》“申请出战”。2）直播模式的广告的实际露出度或更高，进一步提高广告主投放意愿。我们认为，直播模式下，品牌广告实际的观众观看时长或高于录播模式，投放效果更好，有望吸引更多广告主投放。
    国际化视野，推动文化出海。节目引入多位海外嘉宾参赛，包括Chanté Moore（美国）、Faouzia（加拿大）、Adam Lambert（美国）等。《歌手2024》高影响力辐射国际，海外总覆盖量超2177万，播放量超288万，第二期直播在芒果TV国际APP的累积在线观看人数是第一期的近4倍，单日会员收入创今年内新高，大涨153%。我们认为，目前芒果TV国际版相较于国内仍处于相对低基数的高增长阶段，伴随芒果出海布局不断深化，已与东南亚部分地区达成合作。此次《歌手2024》邀请多位北美明星参赛，有望助力平台进入欧美市场。欧美流媒体市场竞争激烈，Netflix、Disney+等平台占据头部地位，而芒果TV凭借其在综艺方面的优势，有望通过差异化打法吸引用户，提升在欧美市场的认知程度。
    盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年，公司营业收入为162.22/176.93/190.09亿元，同比10.9%/9.1%/7.4%；归母净利润20.03/23.00/25.57亿元，同比-43.7%/14.8%/11.2%。我们认为《歌手2024》有望同时带动广告业务和会员业务收入，推动业绩增长。同时，节目在海外出圈有望加速推进平台国际化。当前国内流媒体平台趋于成熟，因此出海或成为重要增量。展望后续，平台综艺与剧集片单丰富，内容供给优势不变；竖屏短剧频道上线，进一步拓展目标用户，拓宽收入来源。此外，公司积极探索AI/XR等领域，技术赋能推动创新及降本增效，给予公司长期增长逻辑。维持“买入”评级。
    风险提示：广告恢复不及预期，核心团队离职风险，艺人违纪风险，竞争加剧等。

计提资产减值拉低23年利润，在手订单充足静待花开

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煤炭量增显著，分红提升价值

昊华能源(601101)
    投资要点
    市属国企，战略西移。北京昊华能源股份有限公司成立于2002年，是北京能源集团有限责任公司的二级平台公司，先后经历两次增资后于2010年3月在上交所上市。截至2024年一季度，京能集团是公司第一大控股股东，北京市国资委为实控人。公司主要业务涵盖煤炭开采、煤化工、铁路运输等领域，经过多年发展，已逐步形成以北京为管理中心，以鄂尔多斯和宁东等地区为业务核心区域，业务范围覆盖我国中西部能源富集地区。截至2024年一季度，公司实现营收24.13亿元，同比增长7.58%，实现毛利12.29亿元，同比增长58.76%，公司归母净利润4.52亿元，同比增长5.12%。在近几年利润稳中有升下，公司积极回馈股东，2023年分红率为48.46%，绝对额达5.04亿元。
    煤炭业务：产量稳步提升，盈利弹性逐步释放。1）截至2023年报，公司煤炭资源储量20.95亿吨，可采年限超58年；2）截至2023年底，公司在产煤矿的核定产能为1930万吨/年，权益产能为1328万吨/年；3）红一、红二煤矿分别于2022年9月、2023年12月进入联合试运转状态，公司煤炭产销量仍将持续增长，产销量仍有225万吨左右的增长空间；3）成本控制得当，吨煤成本下降明显，2023年吨煤成本为187元/吨，同比下降18.8%；4）红一煤矿经营改善，红二放量，公司盈利弹性逐步释放。根据我们测算，2024-2025年公司煤业业务分别贡献归母净利润16.9、18.9亿元，2024-2025年同比增速分别为25.0%、11.9%。
    非煤业务：化工业务短期承压，铁路运输利润稳定。煤化工业务：公司化工业务由子公司国泰化工负责经营，甲醇年产能达40万吨。2023年三季度，公司受到设备停车检修影响，未开展产销活动，全年甲醇销量为32.1亿吨，同比下降25.8%。价格与成本差额是驱动甲醇业务盈利变化的主要原因，2023年，甲醇单吨售价1837元/吨，同比下降8.1%，价格与成本差额较同期扩大181元/吨。铁路运输业务：公司铁路业务由子公司东铜铁路物流有限公司负责（权益占比59%）。铁路运输是公司内蒙古矿区“煤—化—运”一体产业布局的重要一环，运输煤炭约600万吨/年，设计运输能力1000万吨/年。东铜铁路物流公司于2023年被认定为西部地区鼓励类产业企业，税率缴纳企业所得税比例由2022年的25%降至15%，截至2023年底，东铜铁路实现运量622万吨，营业收入1.45亿元，同比-9.4%。
    投资建议：首次覆盖，买入评级。公司煤炭业务保持产销两旺，随着优质产能的逐步释放，在煤价中枢上行周期，公司盈利有望稳步向上。我们预计公司2024-2026年归母净利润为15.9、18.1、19.0亿元，按照5月14日收盘时市值计算，对应PE为8.8、7.8、7.4倍，参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）煤炭价格大幅下跌；2）宏观经济增长不及预期；3）新项目投产进度不及预期。

恺英网络点评：业绩增长彰显公司业务能力，分红回购有望持续提升投资回报

恺英网络(002517)
    投资要点
    事件：公司披露2023年及24年Q1业绩，23年公司实现收入43.0亿元，同比+15.3%；归母净利润14.6亿元，同比+42.6%；扣非归母净利润13.5亿元，同比+41.3%。24年Q1公司实现收入13.1亿元，同比+36.9%；归母净利润4.3亿元，同比+47.1%；扣非归母净利润4.2亿元，同比+48.4%。在业绩保持高增的态势上，公司2024年预计将会持续高分红增厚投资回报。
    传奇奇迹游戏基本盘稳定，创新精品游戏拓展第二增长曲线。公司2023年收入中，移动网络游戏收入为35.77亿，同比增长13.3%，网页游戏收入为0.55亿，同比下滑37.3%，信息服务收入为6.64亿，同比大幅增长43.3%。持续推进精品化战略，拓展多元游戏品类，小游戏和海外等带来持续增量。在复古情怀类游戏方面，国内传奇IP归属明确后，市场有望进一步整合，《原始传奇》、《热血合击》、《天使之战》、《永恒联盟》等长线产品保持稳定运营。创新精品类产品，如《敢达争锋对决》、《纳萨力克之王》、《石器时代：觉醒》等表现亦出色。24年游戏储备丰富，自研产品储备包括《斗罗大陆诛邪传说》《代号盗墓》《机甲派对》《梁山传奇》《龙腾传奇》《三国天下归心》《代号信长》《代号DR》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》等；发行产品储备包括《太上补天卷》《怪物联萌》《群英觉醒》《代号MYX》《古怪的小鸡》等；投资产品包括《代号Aquaman》；IP储备有《奥特曼》《BLEACH千年血战篇》等；出海方面《新倚天屠龙记》曾登顶中国香港与中国台湾地区iOS游戏免费榜；《KR灵蛇》取得韩国地区免费榜TOP3。
    分红回购持续提升投资回报，布局AI谋求可持续发展。董事长2020年至今累计增持11次累计金额超15亿，公司在2023年实施回购2亿元，实施中期分红2.13亿元，并预计将在24年继续进行分红。2023年，成立AI应用研究中心，自研“形意”大模型已应用于研发场景中，与复旦大学合作AI游戏《斗罗大陆》IP游戏实现AINPC。公司持续投入公益事业，ESG评级领先，入选MSCI中国指数。
    盈利预测和投资建议：我们预测公司24-26年收入至53.1/63.9/74.2亿元，同比增长23.7%/20.4%/16.1%。我们预测归母净利润为18.7/22.5/25.2亿元，同比增长27.8%/21.0%/12.1%。我们看好现有的游戏产品储备，以及公司对小游戏赛道的布局。维持“买入”评级。
    风险提示：现有产品流水下滑，新品（包括VR）上线不及预期，行业竞争加剧。

安徽煤电龙头，业绩增长可期

皖能电力(000543)
    投资要点
    安徽火电龙头，装机规模稳步扩张。截至2023年底，公司控股发电装机容量为1494万千瓦，其中经营期装机1138万千瓦，建设期装机356万千瓦，燃煤发电机组除江布电厂2台66万千瓦机组及英格玛电厂2台66万千瓦机组在新疆外，其余均落地安徽，公司控股在运省调火电机组装机容量占比22.8%。近年来公司业绩快速增长，2018年至2023年，公司营收从134.2亿元增长至278.7亿元，年复合增长率达为15.7%；归母净利润由5.6亿元增长至14.3亿元，年复合增长率为20.8%。
    量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶。（1）量：公司存量机组优质，新建装机盈利能力强。公司煤电机组参数高、容量大、运行效率高、煤耗低，近三年来供电煤耗持续下降，同时公司在“吉-泉线”上布局了新疆皖能江布电厂（2×66万千瓦）和英格玛电厂（2×66万千瓦），总装机容量264万千瓦，预计每年向安徽输送电量140亿千瓦时，两家电厂均可利用新疆当地优质、低廉的煤炭资源，盈利情况均有望呈现出较好水平。（2）价：安徽地处长三角，经济保持高速发展，用电需求强劲，且需承担皖电东送任务，电价有望保持高位；2021-2023年安徽省电价上调明显，直接交易电量成交均价由2020年的346.8元/MWh上涨至2023年的460.3元/MWh。考虑容量电价之后，从2024年1-4月的电网代理购电价格来看，安徽省整体电价基本保持在2023年的水平。（3）成本：龙年春节假期之后，煤价步入快速下行区间，公司控股、参股电厂多分布于安徽煤炭资源丰富区域，我们认为24年公司有望受益长协煤占比提升+坑口煤价快速下降双重利好，发电成本或将明显降低。
    集团优质资产注入，加速新能源发展。2023年，公司收购皖能环保51%的股权和响水涧抽水蓄能电站、响洪甸抽水蓄能电站、琅琊山抽水蓄能电站、天荒坪抽水蓄能电站部分股权，向综合能源运营商转变。新能源方面，公司“十四五”期间计划新增400万千瓦可再生能源装机，2023年公司宿州褚兰30万千瓦风电顺利开工建设并取得新疆奇台80万千瓦光伏项目建设指标，有望加速新能源装机建设。
    投资建议与估值：公司作为安徽煤电龙头，装机规模持续扩张，在电价维持高位的情况下，随着长协煤比例提升叠加坑口煤价下降，公司的盈利能力有望不断提升。我们预计公司2024年-2026年的收入分别为295.79亿元、314.00亿元、316.13亿元，增速分别为6.1%、6.2%、0.7%；归母净利润分别为20.25亿元、22.79亿元、24.58亿元，增速分别为41.7%、12.5%、7.8%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示：煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险、装机速度不及预期等。

业绩点评：盈利阶段性承压，硅料电池双龙头地位稳固，持续降本增效强化核心竞争力

通威股份(600438)
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月29日，公司发布2023年年报，实现营业收入1,391.04亿元，同比减少2.33%；实现归属于上市公司股东的净利润135.74亿元，同比减少47.25%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润136.13亿元，同比减少48.73%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入195.70亿元，同比减少41.13%；实现归属于上市公司股东的净利润-7.87亿元，同比减少109.15%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-7.90亿元，同比减少109.29%。
    硅料出货高速增长，硅料价格下跌导致硅料业务盈利承压。2023年，公司高纯晶硅产能满产满销，实现销量38.72万吨，同比增长50.79%，全球市占率超过25%。2023年高纯晶硅环节迎来新增产能释放高峰，供需关系由偏紧快速转为宽松，产品价格大幅下行，据安泰科统计，单晶致密料均价由年初17.62万元/吨下降至年末5.83万元/吨，降幅达66.91%。受到产品降价影响，公司硅料业务收入与毛利率阶段性承压，全年高纯晶硅业务实现收入447.99亿元，同比减少27.57%。硅料业务毛利率同比减少21.87个百分点至53.26%。
    硅料品质与成本不断优化：目前，公司N型产品月度产出占比已超过90%，可用于半导体产业的1000吨/年电子级多晶硅产品顺利通过国内外客户验证，并实现海外供货。2023年内高纯晶硅产品平均生产成本已降至4.2万元/吨以内，公司高纯晶硅业务在2023年价格大幅下调下依然实现单吨净利润超过4.5万元。
    电池组件销量快速增长，技术实力与产能结构保持行业领先。2023年，公司实现电池销量80.66GW（含自用），同比增长68.11%；实现组件销量31.11GW，同比增长292.08%，出货量进入全球前五（InfoLink Consulting数据），其中分布式市场销量9.3GW。全年实现电池组件业务收入693.72亿元，同比增长29.60%，实现毛利率12.77%，同比增长2.58个百分点。2023年，公司TNC电池借助高方阻密栅、先进金属化等新技术导入，最新量产平均转换效率达到26.26%，其组件产品相比传统PERC双面组件功率提升30W以上，单瓦发电量增益提高3-5%；结合精细化管理经验，持续优化生产工序，降低单耗，非硅成本目前已降至0.16元/W左右。预计2024年底公司TNC电池产能规模将超过100GW，产能结构保持领先。
    电池新技术持续突破。2023年，公司THC中试线成功导入110微米薄硅片、低湿重银包铜浆料、0BB技术等降本方案，并同步在铜互连技术上寻求差异化突破，分别在图形化、金属化、产品可靠性等环节取得积极进展，叠加公司先进组件技术，先后6次打破HJT组件功率纪录，最高功率超过755W(210-66版型)。与此同时，公司继续加大在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术的研发投入，取得阶段性研发成果，其中，P型TBC中试线批次效率最高达到25.51%，N型TBC中试线批次效率最高达到26.66%，小尺寸钙钛矿/HJT叠层电池效率达到33.08%。
    PERC固定资产减值影响业绩。2023年以来，PERC电池片盈利能力持续下降，TOPCon太阳能电池片已成为市场主流需求，PERC电池片的预期未来盈利能力、生存空间均存在较大不确定性。基于谨慎性原则，公司在年中、年末均对PERC太阳能电池片生产线进行了资产评估，对预计未来可收回金额低于账面价值的差额部分，计提固定资产减值准备47.30亿元。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为26.82/64.48/90.06亿元,对应PE为37.92X/15.77X/11.29X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

业绩点评：盈利阶段性承压，硅片出货保持高增，持续推动降本增效

TCL中环(002129)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月25日，公司发布2023年年报，实现营业收入591.46亿元，同比减少11.74%；实现归属于上市公司股东的净利润34.16亿元，同比减少49.90%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润25.75亿元，同比减少60.28%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入99.33亿元，同比减少43.62%；实现归属于上市公司股东的净利润-8.80亿元，同比减少139.05%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-10.38亿元，同比减少146.78%。
    硅片出货快速增长，N型硅片市占率保持领先。2023年，公司光伏材料出货约114GW，同比增长68%，硅片整体市占率23.4%。其中，大尺寸（210系列）外销市场占比60%，海外硅片外销市场占比65%；N型市占率36.4%，保持外销市占第一。至2023年末，公司晶体产能达183GW。全年公司光伏材料板块实现营业收入437.91亿元，综合毛利率同比提升2.8%至21.8%。2024年一季度，公司光伏材料出货约34.95GW，同比增长40%；N型及大尺寸（210系列）产品出货占比88%，其中N型210外销市占率90%以上，持续保持领先地位。
    持续提升产品技术、效率与成本优势。2023年，公司光伏材料业务围绕生产方式、材料、工艺、运营等工作加速技术创新和工艺创新，提高相对竞争力。至2023年末，公司晶体人均劳动生产率25MW/人/年，较行业次优领先71%、晶片人均劳动生产率27MW/人/年，较行业次优领先98%；N型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%、公斤出片数领先行业次优约1.9片。至2023年末，公司全成本领先行业次优约0.03元/W，构建了海外壁垒市场实施在地化制造的工业基础。
    持续加大组件业务布局，叠瓦组件产品全面迭代。2023年，公司光伏组件出货8.6GW，同比增长29.8%。得益于叠瓦3.0及最新研发推出的4.0产品迭代、制造方式升级，光伏电池及组件业务板块实现营业收入93.09亿元。2023年，公司完成叠瓦3.0产品全面迭代，四季度完成叠瓦4.0产品研发并实现量产。叠瓦4.0产品面向不同应用场景，采用全新设计，充分发挥“密排”优势，叠瓦主流产品功率较竞手领先两档及以上，效率领先0.2%以上，实现成本下降，进一步完善了叠瓦系列产品的知识产权库建设，至2023年末，高效叠瓦组件产能达到18GW。2024年一季度，公司光伏组件出货1.6GW，同比增长约16.8%。
    海外参股公司Maxeon减值计提拖累公司业绩。公司参股公司Maxeon产品主要市场所在地欧美地区受光伏产品价格快速下行、光伏补贴政策调整及高利率环境等影响，及自身经营转型较慢，2023年内业绩及股价均大幅下跌。基于审慎原则，公司对与其相关的长期股权投资和金融资产分别确认了资产减值损失10.1亿元和公允价值变动损失4.4亿元，给公司业绩带来较大负面影响。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为21.13/32.33/40.28亿元，对应PE为20.62X/13.48X/10.82X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

神州泰岳2023及24Q1业绩点评：核心产品流水基本盘稳定，深耕SLG出海打造护城河

神州泰岳(300002)
    投资要点
    事件：公司披露2023全年营收59.62亿元，同比+24%；归属于上市公司股东净利润8.87亿元，上年同期净利润5.42亿元，同比增长64%。扣非归母净利润为8.29亿元，上年同期为4.45亿元，同比增长86%。24年Q1营业收入14.88亿元，同比增长22.79%；归属于母公司所有者的净利润2.95亿元，同比增长65.62%；基本每股收益0.1514元，同比增长65.65%。
    核心游戏业务持续驱动公司增长，海外收入占比近九成。2023年游戏业务营收45.0亿元，同比+26.5%；净利润11.05亿元，同比+44.5%。根据全球数据机构Data.ai的排行，公司于“2024年度发行商大奖”位居全球第46位；根据SensorTower发布的“2023年中国手游发行商海外收入排行榜”中，壳木游戏位居第7位；旗下的《Age of Origins》（《旭日之城》）进入“2023年全球策略手游内购收入增长榜Top10”。运营了近6年的游戏《旭日之城》依然持续高增，23年Q4充值流水同比+40.5%，ARPU值由63.7元同比+14.1%增长至72.4元。运营近8年的《War and Order》（《战火与秩序》）也继续保持平稳运营，23年Q4充值流水同比+8.7%。储备产品方面，公司有两款SLG玩法的储备产品，分别是代号DL（科幻题材）和代号LOA（文明题材），预计在24年上线。根据公司过往深耕SLG出海和精细化运营的经验，有望在核心基本盘稳定的基础上驱动公司进入新一轮的增长。
    计算机业务继续平稳发展，持续看好AI业务降本增效。2023年计算机业务收入14.6亿元，同比+17.1%，其中AI业务子公司鼎富智能实现营收1.43亿元，同比+114.5%，主要业务为智能电销和智能催收，为多家金融企业提供SaaS解决方案的同时实现降本增效。
    盈利预测和投资建议：根据我们对公司核心产品稳健的流水基本盘以及对储备产品的未来展望，我们预测公司24-26年的营收至70.1/83.4/96.3亿元，同比增长17.6%/18.9%/15.5%。我们预测归母净利润至10.4/12.2/13.7亿元，同比增长17.0%/17.8%/12.4%。我们看好游戏业务成熟产品的稳定性和新产品的业绩预期，以及计算机业务持续产品化和商业化的进度。维持“买入”评级。
    风险提示：产品上线不及预期；行业竞争加剧；行业政策变化。

业绩点评：N型组件龙头出货全球领先，持续完善一体化与全球化布局

晶科能源(688223)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。4月22日，公司发布2023年年报，实现营业收入1,186.82亿元，同比增长43.55%；实现归属于上市公司股东的净利润74.40亿元，同比增长153.20%，扣非盈利69.04亿元，同比增长152.09%。4月29日，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入230.84亿元，同比减少0.30%；实现归属于上市公司股东的净利润11.76亿元，同比减少29.09%，扣非盈利1.91亿元，同比减少84.34%。
    组件出货全球领先，毛利率有所提升。2023年，公司光伏产品出货量达到83.56GW，其中光伏组件出货78.52GW，同比增长77.11%。根据InfoLinkConsulting的数据，公司组件出货量排名行业第一。公司2023年组件出货中N型出货48.41GW，占比约62%。光伏组件业务实现收入1,143.83亿元，同比增长43.33%。测算组件不含税销售均价约1.46元/W。全年组件业务盈利能力有所提升，组件业务毛利率14.43%，同比增长3.82个百分点。2024年一季度，公司实现总出货量为21.91GW，其中组件出货量为19.99GW，硅片和电池片出货量为1.91GW，总出货量较去年同期增长51.19%。
    N型产品的技术和量产规模保持领先，一体化率持续提升。截止2023年底，公司已投产超过70GW高效N型电池产能，2023年全年N型组件出货48.41GW，同比增长352%。同时，公司高效N型电池研发量产持续突破，N型TOPCon电池研发最高效率达26.89%，基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池研发最高效率达32.33%。2023年年底N型电池量产平均效率超过25.8%，2024年一季度量产平均效率已超过26%，N型组件功率高出同版型P型产品约30W。公司持续构建完善一体化生产、销售网络，截止2023年底，垂直一体化产能在硅片、电池和组件三大核心板块分别达85GW，90GW和110GW，一体化产能配套率达85%以上。
    持续完善全球产能布局。2023年，公司进一步拓展包括东南亚工厂在内的全球一体化供应链，截至2023年年底拥有行业最大超过12GW硅片、电池及组件海外一体化产能。同时，公司主动应对海外市场的贸易政策变化，着力推进碳足迹管理、供应链溯源、ESG等工作并取得积极进展，为海外市场长期稳定供应奠定基础。
    储能业务持续突破。2023年，公司发布覆盖源网侧、工商业和户用侧的全面储能解决方案，产品方案在技术和性能上不断创新，并与全球多家电力开发商、分销商、终端客户签订订单。2023年，公司4GWh储能系统产线成功投产，后续电池及系统产能有序推进建设。在2024年最新发布的BNEF储能供应商分级名录中，晶科能源储能位列一级供应商。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为41.01/56.63/70.29亿元，对应PE为19.37X/14.03X/11.30X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

海气占比提升致价差缩小，加深中海油合作气源再获保障

天壕能源(300332)
    投资要点
    事件：公司发布2023年和2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入45.22亿元，同比增长17.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比减少34.38%；扣非后归母净利润1.54亿元，同比减少56.96%。单Q4实现收入13.37亿元，同比增长3.73%，归母净利润-0.67亿元，同比减少165.94%。24Q1实现收入11.55亿元，同比减少11.06%，实现归母净利润0.69亿元，同比减少66.29%。
    分业务看，燃气业务占比进一步提升至94.7%。23年公司燃气/水务/节能环保行业分别实现收入42.83、1.9、0.49亿元，同比+19.58%、-9.65%、-1.61%。2023年公司实现销气量15.47亿方，同比增长32.1%。燃气业务同比增速较2022年下滑幅度较大，但我们认为，神安线作为连接陕晋和华北地区的稀缺跨省长输管线，管输量仍具有较广阔提升空间。2024年1-2月，全国天然气表观消费量725.1亿立方米，同比增长14.8%，增速同比提升14.7pct，较2023年全年7.6%的同比增速提升7.2pct，显示我国天然气消费呈强劲复苏态势，下游需求复苏有望带动燃气业务持续放量。
    燃气价差减少致整体毛利率下滑，子公司计提减值影响归母净利润。公司2023年综合毛利率为17.95%，同比下降6.4pct，其中燃气业务实现毛利率17.78%，同比-6.9pct。综合毛利率下降主要原因为：1）气量来源由于海气占比提升导致价差缩小；2）水务板块由于外部市场影响，项目施工进度和膜产品的发货较上年同期有所滞后和减少，以及膜产品的主要材料价格上涨。营业利润同比减少1.19亿，主要由于赛诺水务应收账款回款滞后和昆威燃气未完成业绩承诺计提了商誉减值。公司后续计划剥离赛诺水务，且昆威燃气价格有望在政府调控下回归正轨完成业绩承诺，商誉计提风险有望减小。
    与中海油气电集团签署协议，气源再获保障。公司已与中海油气电集团签署协议，协议内确定了稳定的量价，协议外价格按市场价调整。若销售发生价格倒挂或是利润空间缩小，中海油可让渡部分利益，保障公司淡季收益。此外，公司正积极准备长庆气田支线的建设和对接工作，有望实现陕西地区200万方/天的增量气源，且陕西气源较山西地区价格更低，成本端或将实现进一步优化。
    投资建议与估值：根据公司2023年及2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为57.68亿元、64.3亿元、72.3亿元，增速分别为27.5%、11.5%、12.5%。归母净利润分别为3.75亿元、4.96亿元、5.88亿元，增速分别为56.1%、32.3%、18.7%。对应PE分别为15X、11X、10X。维持“增持”投资评级。
    风险提示：行业周期性波动风险，下游市场需求不稳定风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。

贝泰妮：24Q1扣非+22%、展现拐点，组织调整或将逐步现成效

贝泰妮(300957)
    投资要点
    23年业绩受到双十一大促低预期影响，24Q1收入、利润均展现拐点。（1）2023全年：实现营收55.22亿/+10.14%，归母净利润7.57亿/-28.02%，扣非归母净利润6.18亿/-35.20%，出现波动主要系公司未达成“双11”预期销售目标。毛利率为73.90%/-1.31pcts，公司双十一促销力度大、且产品配方工艺及外包装升级导致毛利率略有下降。研发费用持续高投入达2.99亿/+17.3%；销售费用结构性微升，销售费用率达47.3%/+6.5pcts，归母净利率为13.7%/-7.26pcts。（2）24Q1：营收10.97亿/+27.06%，增速环比提升，归母净利润1.77亿/+11.74%，扣非归母净利润1.54亿/+21.94%。销售毛利率约为74.20%，销售/管理费率分别为46.73%/6.90%，较23Q1略有下降。
    线上渠道收入稳定，线下收入贡献突显。1）线上渠道表现稳定，2023年总营收达30.75亿/-2.32%，阿里系营收17.62亿/-14.5%、双十一期间销售低于预期，我们预估阿里系有望在24年重回增长，抖音系+47%、且占比提升至11.5%，唯品会与京东系占比维持稳定；2）OMO渠道稳中有升，营收达5.23亿/+10.30%，OMO渠道线上销售平台新增注册用户约78.48万户；3）线下OTC分销渠道收入贡献显著，营收达8.16亿元/+66.08%，销售毛利率维持高水平79.54%/+1.04pcts。
    薇诺娜2.0聚焦敏感肌提升品牌势能，品牌矩阵强化差异。1）薇诺娜：2023年实现营收51.92亿/+6.3%，占比超过94%；在国内皮肤学级护肤品赛道市场份额约20.40%，连续多年稳居第一；24年推出了第二代特护霜，宣布进入2.0时代，未来围绕特护系列、防晒、美白、抗衰、祛痘等品类推新；2）薇诺娜宝贝：实现营收1.50亿/+47.5%，深耕婴童功效性护肤品赛道；3）其他子品牌：瑷科缦实现营收0.36亿，开启市场元年；姬芮实现营收0.90亿，品牌聚焦亚洲女性肌肤，主打功效底妆，提供高性价比的彩妆产品；泊美实现营收0.14亿；新推出祛痘品牌贝芙汀，开启“AI+护肤”新时代。
    悦江投资净利润未达预期，未来着力拓展皮肤大健康生态版图。1）悦江投资23年净利润为4319.22万，略低于业绩承诺目标人民币5000万元，完成率86.20%，受美妆行业2023年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期。2）立足皮肤科学，放大医研共创基因，通过“聚焦主品牌，拓展子品牌”品牌矩阵策略，提升用户粘性和品牌美誉度，未来通过悦江完善贝泰妮布局版图，且强化运营协同。
    投资建议：贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，在薇诺娜基础逐步打造多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们预计24-26年营收为70.2亿/79.9亿/89.2亿，归母净利润为11.1亿/13.7亿/16.1亿，分别同增+46.6%/+23.3%/+17.8%，对应PE分别为23.6X/19.1X/16.2X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险。

4月汽车销量同比提升，与华为合作项目稳步推进

长安汽车(000625)
    投资要点
    事件：长安汽车公布4月销量。4月，长安汽车实现汽车销量21.0万辆，同比+15.5%，环比-18.9%。其中，长安自主品牌销量17.3万辆，同比+12.5%，环比-21.8%；自主乘用车销量12.3万辆，同比+9.7%，环比-21.5%。此外，4月自主品牌海外销量3.2万辆，同比+92.7%，环比-4.9%；自主品牌新能源销量5.2万辆，同比+129.7%，环比-2.5%。2024年1-4月，长安汽车累计实现汽车销量90.2万辆，同比+14.24%；自主品牌累计销量76.1万辆，同比+13.32%；自主乘用车累计销量56.0万辆，同比+10.26%；自主品牌海外销量14.1万辆，同比+82.78%；自主品牌新能源累计销量18.0辆，同比+68.63%。
    深蓝、阿维塔4月交付同比向上，多款车型改款上市有望提振销量。1）4月深蓝交付12744辆，同比+129.4%，环比-2.3%。4月25日，深蓝SL03/S72周年黑金骑士版高光上市，官方指导价分别为16.69万元起和17.99万元起。2）4月长安启源交付11833辆，环比-22.3%。4月12日，长安启源A05/Q05真香版上市，官方指导价分别为7.89万元起和9.69万元起。长安启源E07将不晚于四季度上市交付。3）4月阿维塔交付5247辆，同比+225.9%，环比+4.6%。4月25日，阿维塔112024款焕新上市，官方指导价30.08万元起。4月30日，全新晖金车色阿维塔122024款开启交付。
    长安汽车出口进程加速，与华为的合作项目稳步推进。1）出口方面，深蓝S7登顶泰国4月全品牌BEV销量榜首。4月7日，第45届曼谷国际车展顺利闭幕，长安汽车订单突破3000台。4月30日，阿联酋新能源汽车及智能交通展览会在阿布扎比国家会展中心举办，长安汽车携旗下深蓝汽车DEEPAL S7和长安启源A05两大重点车型参展，这是长安汽车新能源品牌车型在中东地区的首次亮相。2）智能化方面，与华为的合作项目稳步推进。1月16日，华为已完成目标公司的注册，名称为深圳引望智能技术有限公司。截至5月7日，长安汽车已基本完成该项目涉及的财务、法务、业务与技术尽职调查。当前，双方正在就交易关键条款进行进一步协商。鉴于项目重大性、复杂性及交易各方推进内部程序的需要，项目进度较备忘录中预估有一定延迟，预计不晚于8月31日签订最终交易文件。
    盈利预测与投资建议：根据公司2023年年报及2024年一季报情况，我们调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为81.86、102.77、126.39亿元，对应PE为18、14、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司智能化进程不及预期、公司新车销量不及预期。

海优新材：24Q1盈利能力环比改善，新材料业务不断发展

海优新材(688680)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入48.72亿元，同比减少8.2%，实现归属上市公司股东净利润-2.29亿元，同比减少556.29%，实现扣非净利润-2.45亿元，同比减少963.37%。2024Q1公司实现营业收入8.77亿元，同比下降35.08%，实现归属上市公司股东净利润-0.19亿元，同比减少182.83%，实现扣非净利润-0.22亿元，同比减少192.01%。
    公司业绩承压，盈利能力环比改善。分季度看，公司2023Q4销售毛利率为-3.56%，销售净利率为-16.61%，2024Q1销售毛利率为3.82%，销售净利率为-2.15%，盈利能力环比改善。23年光伏胶膜的需求受行业因素影响反复波动，主要原材料EVA树脂的价格由于扩产周期、需求传导、短期因素扰动等原因亦剧烈波动，导致胶膜的售价及毛利率水平随之波动，加之光伏行业整体产业扩增产能，竞争格局较为严峻，胶膜毛利率受到挤压并原材料存货减值金额较大，导致公司业绩出现亏损情况。
    公司胶膜业务产能稳步提升并国际化布局，供货能力继续增强。23年公司位于浙江平湖、越南北江的胶膜扩产募集资金项目稳步推进，其中平湖项目已投产，越南项目拟于2024年三季度投产，整体供货能力继续增强。同时23年公司推出新型电池组件封装方案，覆盖N型TOPCON、HJT双面组件专用EPE共挤型胶膜，以及TOPCON单玻EXP胶膜、0BB多品类技术覆膜等新产品。公司突破HJT转光胶膜核心原料的国际专利壁垒，进一步提升转光胶膜的稳定性和可靠性。胶膜封装产品全面迎接N型时代。
    汽车用新型材料2023年取得突破性进展并形成产业化能力。公司聚焦汽车用新型材料领域，创新研发环保XPO人造革表面材料，以更低VOC排放、安全环保、舒适耐磨等优势，具广泛应用前景。公司与国际知名供应商战略合作，共同推广于汽车驾驶座舱的座椅、仪表盘、车门内饰等应用场景。23年取得了海外某新能源车企的新车型的认证和订单，现已实现批量供货。此外在天幕和无边框车窗等方面均有良好进展。
    投资建议：公司光伏胶膜业务出货量稳步增长，新材料业务不断发展，预计公司2024-2026年归母净利润为0.56/1.02/1.42亿元，对应PE为58X/32X/23X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

爱旭股份：业绩承压，静待BC类产品放量

爱旭股份(600732)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入271.7亿元，同比减少22.54%，实现归属上市公司股东净利润7.57亿元，同比减少67.54%，实现扣非净利润3.23亿元，同比减少85.11%。2024Q1公司实现营业收入25.14亿元，同比下降67.55%，实现归属上市公司股东净利润-0.91亿元，同比减少113%，实现扣非净利润-7.59亿元，同比减少215.54%。
    产业链价格波动及供需格局变化影响公司盈利能力。2023年下半年以来，随着行业短期大量产能的投产以及不同质量水平的产品集中进入市场，行业供需格局发生显著恶化，全产业链产能阶段性过剩问题愈发凸显，各环节产品价格波动下行趋势显著加大。电池价格和下游组件价格的快速下跌，给公司现有主营业务盈利带来阶段性经营压力，并且价格的大幅下滑对公司部分原材料、产成品等库存带来减值压力，同时，公司ABC组件海外业务开拓加速，市场推广、销售费用等支出大幅增长，造成公司业绩承压。
    公司ABC类产品矩阵不断完善。截止2023年末，公司ABC电池平均量产转换效率已达27%，组件量产交付转换效率最高可达24.2%。在追求正面极致效率的同时，公司克服了过去XBC类别组件因双面率较低而无法广泛应用于集中式等场景的产品痛点，通过深度研发攻克了ABC组件双面率提升的途径，进一步使ABC组件双面率可以达到70%，从而以此为契机向集中式场景推出适用于地面电站的北极星系列、适用于水面场景的天狼星系列ABC双面组件，持续拓宽ABC生态的产品矩阵。
    不断推进ABC类产能建设和产品销售，有望在N型时代差异化竞争。得益于ABC组件高转换效率、高可靠性、高美观性、低衰减等特点，公司搭建了海内外的销售团队，并在2023年实现ABC组件收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件销售不含税收入合计5.98亿元。截至2024年3月，公司ABC组件产品已在超过18个国家和地区形成销售，签署的各类协议涉及到的销售规模已超过10GW，初步建立了ABC高品质的高端产品及品牌形象。
    投资建议：公司作为光伏电池片头部企业，业务布局逐步完善，ABC产品有望获得较高受益，预计公司2024-2026年归母净利润为11.33/21.37/32.27亿元，对应PE为20X/11X/7X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

订单饱满，气体业务加速建设

正帆科技(688596)
    投资要点
    事件：4月30日，正帆科技发布2023年年报和2024年一季度报告。2023年公司实现营收38.35亿元，同比增长41.78%；归母净利润4.01亿元，同比增长55.15%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长58.47%。2024年第一季度公司实现营收5.89亿元，同比增长43.31%；归母净利润为0.25亿元，同比提升123.36%；扣非归母净利润为0.16亿元，同比提升122.29%。
    集成电路、光伏业务驱动，公司订单饱满。2023年公司营收快速增长，其中电子工艺设备营收29.00亿元，同比增长52.76%；生物制药设备营收2.90亿元，同比下滑15.68%；气体和先进材料营收4.19亿元，同比增长72.95%；MRO业务营收2.2亿元，同比增长3.75%。从下游应用来看，集成电路业务营收14.75亿元，同比增长37.02%；太阳能光伏业务营收14.42亿元，同比增长82.43%；泛半导体业务营收2.61亿元，同比增长0.36%；生物医药营收3.02亿元，同比下滑19.76%；其他业务营收3.55亿元，同比增长76.49%。集成电路和光伏是驱动公司营收高速增长的重要来源。从订单来看，2023年公司新签订单66亿元，同比增长60%；2024年第一季度公司新签订单18亿元，同比增长22%，其中来自半导体行业的订单占比46%，新签订单快速增长将为公司后续成长打下基础。
    横向扩张，工艺设备子系统业务快速成长。泛半导体工艺设备产业的特点之一就是设备品牌商自己开发制造核心模块，而通用模块/子系统一般由专业第三方制造。流体系统是泛半导体工艺设备重要的子系统之一，公司子公司鸿舸半导体填补了GAS BOX的国产化空白，新签订单迅速放量，2023年收入同比增长104%。
    OPEX业务快速布局，气体业务加速建设。根据公司23年年报，公司Capex业务和Opex业务均实现高速增长，其中Opex业务主要指包括气体、湿化学品、先进材料等在内的核心材料业务和MRO服务业务。公司超高纯磷化氢扩产项目于2023年12月建设完毕并投入使用，同时加速大宗气产能建设，潍坊高纯大宗气生产基地和合肥高纯氢气及罐装特种气体项目2024年内将竞相落地。
    投资建议。随着半导体、光伏下游持续扩产以及公司气体业务加速发展，我们预计公司24-26年实现收入55.17/65.70/76.39亿元，实现归母净利5.97/7.76/9.41亿元，以5月8日市值对应PE分别为17/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓不及预期风险等

中来股份：24Q1业绩承压，静待国资控股赋能

中来股份(300393)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入122.59亿元，同比增长28.01%，实现归属上市公司股东净利润5.27亿元，同比增长31.18%，实现扣非净利润4.90亿元，同比增长75.94%。2024Q1公司实现营业收入12.88亿元，同比下降52.43%，实现归属上市公司股东净利润-1.72亿元，同比减少268.11%，实现扣非净利润-1.93亿元，同比减少253.67%。
    2023年公司各业务板块稳健运营，扎实推进经营工作。光伏辅材板块，公司2023年重点推进“年产2.5亿平方米通用型光伏背板项目”投建以及多系列光伏背板研发生产工作，背板产销量勇攀行业高峰，全年背板销售量约2.56亿平方米，创公司背板出货历史新高，进一步稳固了公司背板龙头地位。高效电池板块，2023年公司加快推进“年产16GW高效单晶电池智能工厂项目”，实现了一期8GW项目投产，并完成了二期8GW项目设备安装工作，电池量产转换效率在行业内处于领先地位。高效组件板块，2023年公司加大力度开拓和服务海外销售市场，组件业务规模实现进一步提升。光伏应用事业部负责光伏应用系统业务，2023年公司持续拓宽业务区域范围，增加合作伙伴“朋友圈”，户用分布式电站EPC业务完成并网1.5GW，地面集中式电站EPC业务完成并网253MW。在各业务版块的共同努力下，公司经营效益规模实现稳步增长。
    加大研发创新，夯实公司核心竞争力。2023年，光伏辅材方面公司发布陶瓷背板产品，该产品在满足无氟、低碳环保的同时进一步提升产品的可靠性，符合光伏行业未来的发展趋势，同时公司更加关注背板的功能化和客制化，根据不同应用场景需求为客户提供全面的封装解决方案；高效电池方面，公司成功研发了JSIM技术（中来特殊注入金属化技术），可有效提升电池的光电转换效率，并解决了TOPCon组件湿热测试后的功率衰减问题，消除了双面单玻组件封装的障碍。此外，0BB技术研发取得进一步突破，公司182尺寸TOPCon电池实验室效率达到26.7%，在行业中处于领先地位；高效组件方面，公司发布御风组件，具有“三低四抗”的卓越性能，且碳排放量显著降低，另外，公司组件呼吸性模型验证成功，纠正了行业内对组件结构与可靠性的误解，重塑了行业对单玻组件的信心。
    国资控股，为公司高质量发展赋能。2023年2月公司控股股东变更为浙能电力，实际控制人变更为浙江省国资委，公司成为浙江省能源集团有限公司旗下浙能电力的子公司。在融资方面，支持公司引入政策性银行、异地银行授信等方式拓宽融资渠道，降低了公司平均融资成本以及短期负债、受限货币资金比例，满足公司资金需求的同时降低公司资金使用成本；在研发创新方面，推动公司与浙江省白马湖实验室的合作，强强联合共同探索光伏科技前沿领域，助力公司形成科技创新生态体系；在业务协同方面，加强浙能体系下企业间业务交流，发挥各自业务领域的能力，不断提升公司市场影响力和竞争力。
    投资建议：随着产业链价格逐步触底稳定，公司新产能陆续释放，预计公司2024-2026年归母净利润为3.85/5.14/5.67亿元，对应PE为21X/16X/14X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

23年年报与24年一季报业绩点评：23年组件出货快速增长，24Q1盈利承压

晶澳科技(002459)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。公司发布2023年年报，实现营业收入815.56亿元，同比增长11.74%；实现归属于上市公司股东的净利润70.39亿元，同比增长27.21%，扣非盈利71.40亿元，同比增长28.46%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入159.71亿元，同比减少22.02%；实现归属于上市公司股东的净利润-4.83亿元，同比减少118.70%，扣非盈利-3.69亿元，同比减少114.81%。
    电池组件出货快速增长，毛利率有所提升。2023年，公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，带动公司电池组件出货量再创历史新高。2023年，公司电池组件出货量57.09GW（含自用2.16GW），外销量53.15GW，同比增长39.47%。其中组件海外出货量约为25.51GW，占比约48%；分销出货量约为14.35GW，占比约27%。光伏组件业务实现收入781.75亿元，同比增长11.13%。测算组件不含税销售均价约1.47元/W。全年组件业务盈利能力有所提升，组件业务毛利率18.28%，同比增长3.97个百分点。
    稳步推进公司全球化战略布局。公司的销售服务网络已经遍及全球165个国家和地区，在境外主要国家设立了13家销售公司，并且针对欧美两个主要成熟市场，设立区域运营中心，加强人力、法务、财务、交付等运营职能，提升服务能力，稳步推进公司的全球化战略布局。
    新型电池技术优势进一步强化。2023年，公司加速N型电池产能建设，57GW N型电池项目陆续投产，量产的N型倍秀（Bycium+）电池转换效率已达到26.3%，并将持续优化，进一步提升效率和稳定性。同时，基于硅基异质结技术的“皓秀（Hycium）”异质结高效电池研发项目中试转换效率稳步提升，通过一系列工艺提升措施的导入降低生产成本，从而具备大规模量产条件。针对多种全背接触电池、钙钛矿及叠层电池等前沿技术，研发中心积极研究和储备，保持核心竞争力。
    优质产能加速扩张。截至2023年底，公司组件产能超95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中n型电池产能超57GW。按照公司未来产能规划，2024年底公司硅片、电池及组件产能均将超100GW。
    投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为30.24/40.45/58.54亿元，对应2024年5月7日收盘价PE为16.00X/11.96X/8.27X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

福斯特：龙头本色，强者恒强

福斯特(603806)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入225.89亿元，比上年同期增长19.66%，实现归属上市公司股东净利润18.50亿元，同比增长17.20%，实现扣非净利润17.13亿元，同比增长18.64%。2024Q1公司实现营业收入53.21亿元，同比增长8.32%，实现归属上市公司股东净利润5.22亿元，同比增长43.13%，实现扣非净利润5.16亿元，同比增长49.42%。
    公司光伏材料业务充分体现龙头企业的综合竞争优势。2023年公司光伏胶膜销售量继续保持高速增长，光伏胶膜产品的盈利水平也保持相对领先和稳定。公司光伏背板业务的发展战略从稳健转向积极后，取得了显著成效，2023年度销售量排名跃升至全球第二，并开始启动光伏背板业务的海外产能扩张。从具体销售量看，公司2023年光伏胶膜销售22.49亿平米，同比增长70.22%，实现营业收入204.81亿元，同比增长21.53%，光伏背板销售量1.51亿平米，同比增长22.7%，实现营业收入13.27亿元，同比下降1.08%。
    公司电子材料业务稳定发展，不断拓展新客户。公司2023年感光干膜销售1.15亿平米，同比增长4.52%，实现营业收入4.54亿元，同比下降2.51%。虽然近两年全球消费电子需求下滑导致PCB产业增速放缓甚至出现下降，但公司凭借强大的技术研发能力和客户认可的综合实力，保持电子材料业务的稳定发展，尤其在客户拓展方面不断导入行业内知名客户，公司的感光干膜产品已达到可用于IC载板/类载板制造所需的解析度要求，相关产品正在积极向下游载板生产厂商进行验证导入。未来，公司的电子材料业务将随着AI算力基础设施、人形机器人、新能源汽车智能化等新兴产业的兴起，取得更快更好的发展。
    公司功能膜产品进入快速放量阶段。公司功能膜产品事业部的主导产品为铝塑膜和RO支撑膜，2023年公司销售0.1亿平，同比增长67.82%。公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，有望进一步提升行业排名。RO支撑膜继续开展差异化产品研发，获得下游客户的认可并形成批量化销售。
    投资建议：公司作为光伏胶膜龙头企业，技术优势、规模优势领先，电子材料等业务打造新增长极，预计公司2024-2026年归母净利润为26.46/31.41/36.65亿元，对应PE为19X/16X/14X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

福莱特：行业逐步走向供需平衡，龙头业绩维持增长

福莱特(601865)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入215.24亿元，比上年同期增长39.21%，实现归属上市公司股东净利润27.60亿元，同比增长30%，实现扣非净利润26.94亿元，同比增长29.87%。
    受益于新增产能释放和光伏装机高增，公司营收再创新高。根据国家能源局统计的数据，中国2023年光伏新增装机216.88GW，同比增加148.1%。集中式分布式齐头并进，其中集中式增长动能尤为强劲。集中式光伏电站新增装机120.59GW，同比增长232.2%，分布式光伏电站新增装机96.29GW，同比增长88.4%。全球市场2023年光伏新增装机也再创新高。2023年公司受益于新增产能释放和光伏行业蓬勃发展的影响，营业收入再创新高。
    公司产能稳步推进，进行全球布局。截至2023年末，公司总产能为2.06万吨/天，安徽四期项目和南通项目，总计日熔化量9,600吨/天，预计今年点火运营。同时，公司计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。未来，公司将继续秉持“必须牢记高质量发展是新时代的硬道理”的发展思想，坚持以科技创新为引领，加快发展新质生产力。在光伏新能源领域深耕细作，以更加先进的技术、更加卓越的产品、更加优质的服务，紧抓时代新机遇，为全球新能源转型和可持续高质量发展贡献更多的智慧和力量。
    光伏玻璃市场供需逐步走向平衡，公司有望充分受益。光伏玻璃作为组件的必备辅材，在经历前几年的激烈竞争之后，一方面盈利受压：由于成本端，比如纯碱和天然气的价格上涨，但玻璃价格波动较小，导致近几年光伏玻璃行业的盈利处于底部阶段。另一方面政府审批更加严格。另外，融资困难、扩产周期长等方面原因使得光伏玻璃企业的扩产动力减弱，与前两年相比，2023年的扩产增速明显放缓，使得光伏玻璃市场的供需逐步走向平衡。公司作为光伏玻璃龙头企业，未来有望充分受益。
    投资建议：公司作为光伏玻璃龙头企业，技术优势、规模优势、客户资源优势明显，预计公司2024-2026年归母净利润为38.84/48.44/59.24亿元，对应PE为16X/13X/11X。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

PD-1迎来大适应症放量，拐点初现

君实生物(688180)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年收入15.03亿元（同比+3.38%），归母净利润-22.83亿元（同比+4.38%），扣非归母净利润-22.98亿元（同比+6.23%）；1Q24实现收入3.81亿元（同比+49.24%），归母净利润-2.83亿元（同比+47.92%），扣非归母净利润-3.07亿元（同比+45.11%）。
    特瑞普利增长迅速，出海进展顺利。公司共3款药物处于商业化阶段，2023年公司收入15.03亿，其中产品销售收入11.91亿元，同比增长58%。特瑞普利收入约9.19亿元，同比增长约25%。
    1）特瑞普利单抗（PD-1，拓益？）得益于新适应症的获批和进医保，开始加速增长，2024年Q1，特瑞普利收入约3.07亿元，同比增长约56.82%。拓益7项适应症在中国获批上市，6项适应症纳入国家医保。海外进展顺利，2023年10月，全线治疗鼻咽癌获FDA批准，此外在欧盟、英国、澳大利亚、新加坡的上市申请已受理，且公司已在超过50个国家达成商业化合作。
    2）特瑞普利单抗新适应症开发顺利，预计将迎来加速放量：1）围手术期适应症广泛布局，2023年12月，肺癌围手术期辅助治疗获批，为独家适应症；肝癌术后辅助和食管鳞癌围手术期治疗临床已入组完成；2）2024年4月，肾细胞癌一线治疗获批上市；3）2023年5月，三阴性乳腺癌sNDA获得NMPA受理；4）2023年7月，广泛期小细胞肺癌一线治疗的sNDA获得NMPA受理；5）2023年9月，一线治疗黑色素瘤III期临床达到主要研究终点。
    3）氢溴酸氘瑞米德韦片（民得维？）：产品于2023年1月获NMPA附条件批准上市，2024年1月纳入医保。入院进程稳步推进，截至2023年底，已进入超过2,300家医院。阿达木单抗（君迈康？）：截至2023年底，产品已完成26省招标挂网，准入医院173家，覆盖药店1,316家。
    研发管线顺利推进，增长可持续。目前，公司近30项在研产品处于临床阶段，超过20项处于临床前阶段。截至2023年底，（1）公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤抗BTLA单抗tifcemalimab（TAB004/JS004）已针对局限期小细胞肺癌和经典型霍奇金淋巴瘤（cHL）启动2项III期临床；（2）重组人源化抗PCSK9单克隆抗体注射液昂戈瑞西单抗（项目代号：JS002）的新药上市申请获NMPA受理；（3）重组人源化抗IL-17A单克隆抗体（JS005）针对中重度斑块状银屑病进入III期临床。（4）早期管线方面，公司将重点推进Claudin18.2ADC药物（JS107）、PI3K-α口服小分子抑制剂（JS105）、靶向ANGPTL3的siRNA药物（JS401）、抗CGRP单抗（JS010）、CD20/CD3双特异性抗体（JS203）、PD-1/VEGF双特异性抗体（JS207）、PD-1单抗皮下注射制剂（JS001sc）等产品。
    盈利预测。我们预计公司24-26年收入为24.34、34.24、48.27亿元，净利润为-12.75、-3.53、5.11亿元；我们认为公司产品进展颇丰，同时创新管线丰富，维持“买入”评级。
    风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。

电解液盈利承压，氟化工开启强成长周期

新宙邦(300037)
    投资要点
    事件：公司发布23年年报及24年一季报。2023年公司实现营收75亿元，同比-23%；实现归母净利10.1亿元，同比-42.5%。24Q1公司实现营收15亿元，同比-8%，环比-20%；实现归母净利1.65亿元，同比-33%，环比-23%；实现扣非净利1.84亿元，同比-20%，环比-13%；毛利率27.2%，同比-4pct，环比+1pct，业绩基本符合预期。
    电池化学品：24Q1六氟磷酸锂价格趋稳，行业竞争加剧，延期电解液产能建设。
    24Q1电解液主要原材料六氟磷酸锂（6F）价格维持在7万元/吨上下。近年在新能源车需求持续爆发的背景下，电解液行业开始了大规模的产能扩张；2023年大量产能集中释放，电解液行业已进入产能阶段性、结构性过剩阶段，市场竞争进一步加剧，行业出清速度有望加快。公司于2024年3月29日召开会议，审议通过了《关于部分募集资金投资项目延期的议案》，将“荆门新宙邦年产28.3万吨锂电池材料项目”二期103,000吨锂电池电解液产能的预计可使用状态日期延长至2026年12月31日。
    氟化工：全球领先的集研发、生产一体化的氟化工布局。公司23年氟化工实现营收14.25亿元，同时以三明海斯福为核心成立了有机氟化学品事业部，统筹有机氟化学品业务发展，投资建设以含氟聚合物材料为核心业务的海德福高性能氟材料项目，控股以含氟化学品和材料应用及解决方案为核心业务的深圳海斯福，参股以无机氟为核心业务的永晶科技（布局上游氢氟酸）。公司拥有领先的产品研发与生产技术、较丰富的产品线、较高的市场占有率、稳固的市场地位。
    投资建议：考虑到公司电解液盈利承压，行业竞争加剧，我们下调24-26年公司营业收入预测分别至78/93/112亿元，归母净利润预测分别至12.44/15.25/19.72亿元，对应PE分别为21x/17x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、产能释放不及预期。

顺利跨越百亿，增长势能强劲

今世缘(603369)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收101.0亿元，同比增长28.1%，实现归母净利润31.4亿元，同比增长25.3%。根据计算，23Q4实现营收17.4亿元，同比增长26.7%，实现归母净利润5.0亿元，同比增长18.8%。24Q1公司实现营收46.7亿元，同比增长22.8%，实现归母净利润15.3亿元，同比增长22.1%。
    百亿目标顺利达成，经营势能向上。分产品看，23年特A+类/特A类/A类产品营收分别同比增长25.1%/37.1%/26.7%，特A类产品增速继续领先整体。分区域看，省外苏中区域增速最快，同比增长38.8%，其他区域增速相差不大，淮安/南京/苏南/盐城/淮海营收增速分别为25.8%/21.2%/28.6%/26.0%/25.0%，省外营收同比增长40.2%，单个经销商体量有明显提升。23年整体毛利率同比提升1.7pct，销售费用率同比提升3.1pct，销售费用率提升预计与广告&促销费增加有关。管理费用率同比提升0.1pct，预计主要与职工薪酬增长较多有关，公司整体归母净利率同比降低0.7pct至31.1%。
    24Q1开局良好，锚定25年150亿目标不动摇。24Q1公司营收同比增长22.8%，略超规划的全年收入增长目标（公司规划24年营收增长21%左右，利润增长18%左右），24Q1合同负债同比减少1.7亿元，环比减少14.3亿元。第一季度公司毛利率同比下降1.2pct，销售费用率同比下降1.8pct，管理费用率基本平稳，同比增长0.1pct，归母净利率同比下降0.2pct至32.8%。公司跨越百亿后经营动能仍充足，25年目标挑战150亿元，“十五五”期间有望加速跨入双百亿。
    投资建议：预计24-26年公司营业收入分别为124.0/150.1/179.9亿元，同比增速为22.8%/21.0%/19.9%，归母净利润分别为38.0/46.7/56.1亿元，同比增速为21.3%/22.7%/20.2%，我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

装机规模稳步提升，营业收入持续增长

三峡能源(600905)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收264.85亿元，同比增长11.23%（调整后），归母净利润71.81亿元，同比增长0.94%（调整后）；2024Q1公司实现营收78.99亿元，同比增长15.26%（调整后），归母净利润24.22亿元，同比增长0.1%（调整后）。
    装机规模稳步提升，营业收入持续增长。2023年公司新增装机规模13.5GW，总装机规模突破40GW，其中风电新增装机349.44万千瓦，太阳能新增装机954.02万千瓦，独立储能新增装机50.1万千瓦。2023年公司营业收入同比（调整后）增长11.23%，主要系2023年公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加；归母净利润同比（调整后）增长0.94%，低于营业收入增速，主要原因是：（1）2022年新并网项目在2023年陆续投产，折旧及运营成本增加；（2）2022年12月开始发电企业计提安全生产费，营业成本同比净增加；（3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降47.48%。
    24Q1营业收入稳步增长，归母净利润基本持平。2024Q1公司实现营业收入78.99亿元，同比增长15.26%，主要原因：（1）公司新增并网运营的风电、光伏机组增加，上网电量、收入增加；（2）公司风电（陆风、海风）、光伏项目资源情况优于去年同期。2024Q1公司归母净利润24.22亿元，同比增长0.10%，主要原因：公司新增投产的风电、光伏机组增加，试运行收入同比有所增加，折旧及运营成本同比增加较多，归属于少数股东损益有所增加。
    储备项目充足，支撑公司稳步发展。截至2023年底，公司风电在建项目的计划装机585.67万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机724.18万千瓦；太阳能发电在建项目的计划装机1241.03万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机1492.56万千瓦；抽水蓄能新增核准/备案项目的计划装机260万千瓦；独立储能在建项目的计划装机50.1万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机173.18万千瓦。我们认为公司在建及核准项目充足，将支撑公司未来稳步发展。
    投资建议与估值：我们根据公司实际经营情况，调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为324.41亿元、390.4亿元、462.29亿元，增速分别为22.5%、20.3%、18.4%，归母净利润分别为84.29亿元、101亿元、117.83亿元，增速分别为17.4%、19.8%、16.7%，维持“增持”评级。
    风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；利用小时数下滑风险。