业绩短期承压，推出HTS 2X纯血信创版

顶点软件(603383)
    报告摘要
    投资事件：近期，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入4.21亿元，同比下降8%；归母净利润1.01亿元，同比下降15.60%；扣非归母净利润0.90亿元，同比下降15.85%。
    业绩短期承压，发布分红计划重视股东回报。2024年前三季度，公司实现营业收入4.21亿元，同比下降8%；归母净利润1.01亿元，同比下降15.60%，下游需求波动导致公司业绩短期承压。同时公司发布《关于2024年中期现金分红方案的公告》，向全体股东每10股派发现金股利2元(含税)，共计分配股利41,077,395.80元，占2024年前三季度合并归属于上市公司股东净利润的40.58%。
    毛利率维持高水平，逆势保持高研发投入。公司毛利率保持较高水平，2024年前三季度达到70.58%，较去年同期提升0.06%。2024年前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为10.8%/16.82%/27.69%。在研发投入方面，公司持续坚持金融关键技术的研究，专注核心产品的研发，逆势保持高投入。
    推出HTS2X纯血信创版，持续赋能金融信创。目前，金融信创已步入“深水区”，公司作为金融信创先锋及新交易体系的引领者，与华为、腾讯云深度合作，打造了HTS2X纯血信创版。整个方案从软件到硬件，全栈信创配置，其性能、业务承载能力、可靠性、运维体验等多个维度上均实现了显著提升。
    投资建议：我们预测公司2024-2026年营收分别为8.31/9.37/10.65亿元，归母净利润分别为2.71/3.19/3.76亿元，对应PE分别为30/26/22倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：业务发展不及预期，政策推进缓慢，数据更新不及时等。
   

盐津铺子三季报点评：短期盈利波动，势能依旧向上

盐津铺子(002847)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报。2024年前3季度，公司实现收入38.61亿元，yoy+28.49%；归母净利润4.93亿元，同比增长24.55%；扣非归母净利润4.24亿元，同比增长12.90%。2024年第3季度，公司实现收入14.02亿元，yoy+26.20%；归母净利润1.74亿元，同比增长15.62%；扣非归母净利润1.51亿元，同比+4.80%。
    收入端，新品&渠道持续放量，拉动收入高增。公司第三季度的收入增速在行业内位居前列。品类品牌的打造为公司贡献高质量业绩增长。公司2023年10月、2024年3月连续推出“大魔王”“蛋皇”两个品类品牌，确定品类品牌引领、打造大单品的战略。上述产品通过产品研发、“向上游多走一步”打造差异化竞争策略，24年前三季度收入持续提升。前三季休闲魔芋实现5.51亿收入，同比增长38.97%；蛋类零食实现4.19亿收入，同比增长104.43%。公司通过全渠道的产品渗透，特别是高势能会员渠道的突破和电商的高举高打的营销策略，持续提升“大魔王”“蛋皇”Q3的收入增长。Q3休闲魔芋实现收入2.41亿元，同比增长39.05%，在最近一个月的销售表现中，“大魔王”麻酱味产品占比休闲魔芋销量的55%；Q3蛋类零食实现收入1.80亿元，同比增长64.35%，在最近一个月的销售表现中，“蛋皇”占比蛋类零食销量为60%。
    利润端，费用略有扰动，利润短期承压。3Q24，公司毛利率为30.62%，同比-2.32pcts；公司销售/管理/研发/财务费用率为12.13%/3.11%/1.37%/0.17%，同比+0.29/-1.34/-0.23/-0.17pcts；短期看，公司毛利率有所下滑，销售费用率有所提升。综上，3Q24，公司扣非净利率为10.81%，同比-2.21pcts，盈利能力短期承压。
    渠道、新品持续放量，未来展望积极。收入方面，短期维度，零食专营系统与电商渠道有望持续贡献新增量，中期维度，公司布局新品类全渠道，品类聚焦+品牌营销有望推动定量流通渠道发展超预期。长期维度，布局上游+规模效应保障核心品类成本领先，核心品类皆有培育空间。利润方面，公司核心品类伴随渠道同步成长，规模效应进一步凸显，公司利润率有望进一步提升。
    盈利预测：根据三季报，考虑到市场竞争激烈，我们预计公司24-26年营收分别为53.23/66.10/80.73亿元，净利润分别为6.36/8.08/9.91亿元（前次为6.66/8.51/10.70亿元）。考虑到公司收入环比高增长，成长势能仍旧较强，维
    持“买入”评级。
    风险提示：渠道开拓不及预期、竞争加剧、原材料价格波动、食品安全事件。
   

山东出版：Q1-Q3业绩稳定，创新业态持续推进

山东出版(601019)
    报告摘要
    事件：山东出版发布2024年三季报，2024Q1-Q3收入85.2亿元，同增5.8%；利润总额13.2亿元，同增5.3%；归母净利润9.7亿元，同减22.7%；扣非归母净利润9.0亿元，同减23.4%。2024Q3收入25.7亿元，同减9.1%；利润总额2.9亿元，同减
    21.1%；归母净利润2.1亿元；扣非归母净利润2.0亿元。
    点评：Q1-Q3业绩稳定，主业经营稳健，创新业态持续推进
    1）2024Q1-Q3业绩稳定。公司Q1-Q3收入和利润总额仍保持正向增长，较为稳健，Q3收入及归母净利润下滑主要因市场教辅收入下滑导致，另外归母净利润还因所得税费用同比增加有所下降。
    2）教材教辅积极拓展品类及市场，一般图书加强新书推广。未剔除内部抵消口径下，出版Q1-Q3收入25.7亿元，同增0.3%；发行Q1-Q3收入60.1亿元，同增3.6%。教材教辅方面，公司全力保障秋季教材教辅征订工作，积极拓展教材教辅品类，稳健推进中职教材教辅业务。一般图书方面，公司加强新版图书的品质开发及营销推广，在新书市场份额提升明显。
    3）创新业态持续推进。创新业态方面，智慧教育领域，“作业+学情诊断大数据反馈”项目平稳有序推进。研学文旅领域，业务较快发展，2024H1营业收入同比增长超过60%；山东出版集团信息显示，公司旗下山东新铧文旅发展集团与安徽时代教育发展签订战略合作协议，双方将在中小学生研学、中高端定制旅游等方面进行深度合作，看好双方共同打造精品路线吸引客户参与。老年领域，公司积极拓展老年服务业务，打造了数字化平台“轻龄家”。
    4）销售费用率有所下降，管理费用率有所上升。公司2024Q3销售、管理、研发费用率分别为9.3%、12.4%、0.2%，分别同增-0.93/+1.48/+0.02pct，管理费用率上升主要因职工薪酬、折旧费增加导致管理费用增加。
    盈利预测与估值：考虑到公司市场教辅收入有所下降以及所得税政策变化导致所得税费用增加，我们对公司的此前业绩预期进行适当调整，预计山东出版2024-2026年营业收入分别为127.61/137.14/148.73亿元（2024-2026年收入前值分别为133.48/148.26/164.91亿元），分别同比增长4.99%、7.47%、8.46%；归母净利润分别为15.07/16.80/18.90亿元（2024-2026年利润前值分别为18.47/20.55/23.01亿元），分别同比增长-36.55%、11.43%、12.53%。当前市值对应公司的估值分别为
    15.7x、14.1x、12.5x，考虑到山东省人口优势显著，对于教材教辅产品需求旺盛，公司市场教辅收入后续有望伴随加大推广力度向上增长，我们仍看好公司长期投资价值，故维持“买入”评级。
    风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。
   

2024年三季报点评：合同负债新高，拟发行可转债提升两机及核能主业能力

应流股份(603308)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入19.10亿元，同比增长5.72%；实现归母净利润2.27亿元，同比减少6.90%；实现扣非归母净利润2.20亿元，同比增长11.59%。
    扣非净利润稳步增长，两机及核能核电业务拓展顺利。收入及利润端，24Q3公司实现营业收入6.42亿元，同比增长3.06%；实现归母净利润0.75亿元，同比减少8.75%；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比增加7.60%。分业务来看，报告期内，燃气轮机方面，公司已经为E/F/H/J级等多种型号燃气轮机开发热端产品，功率范围覆盖12MW-400MW主要型号，客户群覆盖全球主要燃机巨头，产品范围覆盖高温合金单晶、定向和等轴晶各类动叶、导叶、护环等；在国产大F级重型燃机一二三级定向空心透平叶片批产交货基础上，更高级别的G/H级透平叶片也在今年5月份实现了技术突破，通过了行业内专家的验收；航空发动机方面，公司继续为C919、C929稳定供应高温合金叶片、机匣、轴承座等核心零部件；受益于海外航空市场需求增长，公司继续满负荷生产LAEP系列发动机机匣，与G公司、S公司的合作关系更加密切，订单规模进一步扩大。核电铸件方面，受益于核电下游需求扩张，公司继续保持核一级主泵泵壳领先优势，大力开发了核岛及常规岛其他类产品，同时重点完成了某小型堆科技示范工程喷雾泵泵体、某项目核一级电机支承件以及爆破阀交付；核能新材料领域，公司积极拓展核工业全产业链，继续向核工业后处理、核技术应用领域继续稳步推进。公司承接的中科院杜瓦项目上下壳体在科学岛现场成功合体；承担的国家重点项目完成生产供货检查，所有产品发往客户；柔性屏蔽材料核电用电离辐射防护样品和医疗用电离辐射防护样品研制完成，计划在下半年完成产品鉴定。报告期内，公司还积极参与先进堆、核聚变等新型领域，并在2024年一季度成立了合资公司，进行产业化研究。盈利能力方面，2024前三季度公司销售毛利率为33.89%，同比减少3.01pct；销售净利率为11.87%，同比减少1.41pct。
    研发投入加大，合同负债创新高在手订单充裕。费用方面，公司2024前三季度期间费用率为24.90%，同比增加0.15pct，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.64%（同比减少0.08pct）、6.86%（同比减少0.42pct）、4.82%（同比增加0.53pct）。研发费用率为11.59%，同比增加0.13pct。前瞻指标，截至2024Q3，公司合同负债1.71亿元，较年初增长103.57%，创历史新高表明公司在手订单充裕；预付款项1.53亿元，较年初增长393.55%；应付票据2.44亿元，较年初增长101.56%；在建工程20.57亿元，较年初增长32.03%，公司备产备货积极。
    拟发行可转债募资不超过15亿元，用于两机及核能业务能力提升。根据10月30日公司公告，公司拟发行可转债募资不超过15亿元，用于叶片机匣加工涂层项目、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目和补流。1）叶片机匣加工涂层项目：本项目所涉及的深加工及涂层工艺使公司形成完整的叶片、机匣生产、加工及涂层生产链。公司生产完工后的高温合金精铸件能够在较短时间内直接进入深加工及涂层工序，由公司直接交付成品，能够满足客户一站式采购需求。2）先进核能材料及关键零部件智能化升级项目：本项目在现有厂房内引进自动化生产线和智能制造系统，建成达产后将提升铝基碳化硼中子吸收板、各类含硼聚乙烯复合屏蔽材料、碳化硼烧结块、金
    属（反射）保温层及燃料贮存格架等产品的综合生产能力。公司研制成功并生产出多种核电站核岛和核动力关键部件，项目有助于促进技术创新和科技成果产业化、优化产品结构，将引进自动化生产线和智能制造系统，大幅提升生产效率和效能，提高生产能力，保障公司在先进核能材料及关键零部件。
    投资建议：考虑公司部分产品交付节奏，我们略微调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为27.37亿元、31.45亿元、35.46亿元（前值为29.03/31.95/35.35亿元），归母净利润分别为3.69亿元、4.58亿元、5.93亿元（前值为4.09/5.07/6.42亿元）。对应EPS分别为0.54元、0.67元、0.87元，对应PE分别为26X、21X、16X，公司两机业务受益于国产化推进，核能新材料及零部件业务受益于核电建设提速，积极实施价值链延伸+产业链战略，业绩有望持续增长，维持“买入”评级。
    风险提示：军品订单不及预期；传统铸件和核电业务发展不及预期；燃气轮机国产化进度不及预期；新业务进展不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。
   

浙矿股份2024三季度点评：下游需求持续承压，Q3利润延续下滑

浙矿股份(300837)
    报告摘要
    事件。2024年10月30日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业总收入5.21亿元，同比下降0.86%；实现归母净利润0.90亿元，同比下降29.91%；实现扣非后归母净利润0.84亿元，同比下降34.12%。
    利润端延续下滑，计提减值导致利润承压。单三季度看，公司实现营业总收入1.03元，同比下降22.75%%；实现归母净利润910万元，同比下降67.85%；实现扣非后归母净利润474万元，同比下降83.32%。
    ①盈利能力持续下降：前三季度毛利率\净利率分别为34.07%\17.47%，较上年同期分别下降-7.10pct\-7.05pct，利润端仍然呈现下滑趋势。
    ②前三季度公司费用率基本持平：2024年前三季度销售\管理\研发\财务费用率分别为4.06%\5.65%\3.21%\-1.83%，相较于2023年前三季度分别变动
    0.09pct\1.04pct\+0.08pct\-1.15pct，与上年同期基本持平。
    ③运营压力有所增加：前三季度公司经营现金流由正转负，前三季度经营现金流为-0.28亿元。同时，三季度公司减值1389万元，同比增长699.65%，主要是由于应收账款回款减缓计提坏账准备所致。
    地产基建需求减弱，砂石骨料行业承压。由于近年地产、基建领域需求持续下滑，砂石骨料行业承压。2024年上半年，全国砂石产量75.4亿吨，同比下降10.4%，预计下半年行业仍然压力较大。我国砂石工业已从增量扩张进入存量提质增效和增量结构调整并重的发展新阶段，国家正积极推动房地产和基建等相关行业的平稳发展，加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”，未来有望为砂石需求端提供支撑。
    房地产投资回落，部分募投项目延期至2026年。由于近年房地产行业整体承压未显
    著缓和，相关开发投资和基建投资增速持续回落。建筑垃圾资源回收利用设备的下游客户对于新增固定资产投资及设备更新的意愿趋于谨慎。公司主动放缓了建筑垃圾资源回收利用设备生产基地建设项目（一期）的建设进度，达到预定可使用状态日期由原定的2024年9月30日延期至2026年3月31日。
    维持“增持”评级。公司是我国技术领先的中高端矿机装备供应商，受下游砂石行业影响，公司业绩下滑。我们预测公司2024-2026年的归母净利润分别为1.00（前值2.25）/1.19(前值2.86）/1.34亿元，对应PE分别为22.1、18.6、16.5倍。维持“增持”评级。
    风险提示：政策变化的风险；募投项目推进不及预期风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。
   

2024Q3业绩承压，期待需求改善

海天精工(601882)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，实现营业收入24.93亿元，同比下滑0.57%，实现
    归母净利润4.04亿元，同比下滑12.89%，实现扣非归母净利润3.62亿元，同比下滑9.55%。其中，单三季度实现营业收入8.14亿元，同比增长0.26%，实现归母净利润1.10亿元，同比下滑22.47%，实现扣非归母净利润1.05亿元，同比下滑21.27%。
    2024Q3业绩承压，盈利端受损。
    （1）成长性：2024Q3，公司营收同比增长0.26%，归母净利润同比下滑22.47%，扣非归母净利润同比下滑21.27%。其中，收入端的表现基本符合预期，即在国内制造业需求低迷背景下，公司订单和业绩层面均面临一定的增长压力；利润端下滑幅度较大，主因是盈利端受损较大（详细分析见下文）。
    （2）盈利能力：2024Q3，公司综合毛利率为27.33%，同比下降3.72pct，净利率13.54%，同比下降3.97pct，我们判断主因包括：①国内工业母机市场内卷激烈，公司中小机型有所降价；②在需求偏弱背景下，公司产量降低，产能利用率下降，进而导致单机的成本提高；③海外占比的下滑，海外毛利率比国内高10%以上，24年以来战略性收缩部分地区的销售，此影响有望在25年以后逐渐减小，进而毛利率依然有提升预期。
    进口替代+出海，公司具备长期成长属性。①进口替代：高端数控机床是制造业的基础，欧美等发达国家持续加大对华出口的限制力度（典型事件：2023.4.1，全球排名第三的德玛吉森决定给中国所有的机床增加位置传感器。安装后，当机床被移动或拆卸后，RMS会自动启动停用机床，停用后，只能由该公司或授权代表重启），在此背
    景下，国产替代将会显著加速。从量的角度看，23年金切机床进口额为54.1亿美元（按照10月30日1美元≈7.1255人民币计算，对应约385亿人民币），占当年国内金切机床消费额1108亿元的34.7%。海天数控机床直接对标中国台湾、韩国、日本等国际高端厂商，下游集中在航空航天、高铁、汽车等高端领域。同时持续自研电主轴等核心零部件，在国内机床行业中竞争优势突出，且过去三年的业绩增长已充分证明公司实力，未来有望持续受益国产替代。②海外：公司针对外贸市场，研发适应各海外区域需求痛点的高性价比机型，并筹划海外区域产能布局，同时进一步加快全球市场营销布局，完成了新加坡和泰国子公司的筹建，2024年上半年，公司完成德国子公司的设立。海外已成为公司业绩的弹性来源，未来有望持续保持高于国内的增速发展。
    维持“买入”评级：基于2024Q3业绩下滑幅度较大，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为5.50/6.37/7.60（前值为6.56/7.42/8.77亿元），同比分别-10%/+16%/+19%，对应的PE分别为22、19、16倍。我们认为，公司业绩短期承压不改变中长期成长趋势，在进口替代、出海和国内复苏预期的背景下，公司业
    绩有望见底回升，工业母机龙头的地位依然稳固，基于此我们维持“买入”评级。
    风险提示：新接订单增长不及预期、海外市场开拓不及预期、重型压铸机推广进度不及预期等。
   

AI服务器需求强劲，Q3营收续创新高

工业富联(601138)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报：
    24Q3实现收入1702.8亿元，同比+39.5%，环比+15.5%；归母净利润64.0亿元，同比+1.2%，环比+40.6%；扣非归母净利润62.0亿元，同比+3.4%，环比+45.5%。毛利率6.97%，同比-2.3pct，环比+1.0pct；净利率3.8%，同比-1.4pct，环比+0.7pct。
    Q3收入续创单季历史新高，汇兑波动影响利润表现。AI服务器需求强劲，通用服务器出货回暖，高速交换机保持成长，驱动公司Q3营收续创单季历史新高，利润创单Q3历史新高。受美元贬值带来汇兑损失影响，Q3财务费用达9.4亿元，同比+7.9亿元，若剔除汇兑影响，实际利润表现更佳。
    AI服务器需求强劲，通用服务器复苏增长。受益于AI强劲需求，24Q1-Q3公司云计算业务营收同比+71%，其中AI服务器营收同比+228%，占服务器总收入达45%，24Q3达48%，占比逐季提升。通用服务器出货亦持续回暖，24Q1-Q3营收同比+22%。公司深度参与英伟达BlackwellGB200NVL36/NVL72产品开发，GB200推出后有望加速其业绩增长。
    高速交换机收入高增，带动网络通讯业务增长。公司网络通讯业务聚焦400/800G交换机及SmartNIC/DPU板卡。24H1公司实现800G交换机出货，24Q1-Q3交换机业务营收同比+60%，24Q3400/800G高速交换机营收同比+128%，环比+27%；24Q1-Q3SmartNIC/DPU等板卡营收同比+200%。
    投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润为250/301/331亿元，对应PE估值
    19.3/16.0/14.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：AI需求不及预期；智能手机销量不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。
   

详解招商银行2024三季报：业绩增幅回暖；资产质量稳健

招商银行(600036)
    报告摘要
    营收、利润增速边际回暖：3Q24累积营收同比-3.2%（1H24同比-3.4%），净利息收入增速回暖支撑；净利润同比-0.6%（1H24同比-1.3%）。净利息收入同比-3.1%，净非息收入同比-3.4%，其中净手续费收入同比-16.9%，净其他非息收入同比+30.9%。
    净利息收入环比+0.8个百分点：单季日均生息资产规模环比+0.5%，单季日均净息差环比-2bp至1.97%。单季年化生息资产收益率环比下降7bp至3.49%，利率因素是主要拖累项。单季年化计息负债付息率环比小幅下降4bp至1.64%，对息差形成支撑。
    资产负债增速及结构：资负增速平稳；存款占比继续提升。生息资产同比增6.5%；总贷款同比增5.3%、债券投资同比增8.2%。计息负债同比增6.1%；总存款同比增7.7%。
    存贷细拆：零售投放较好；存款定期化延续。贷款结构：1-3Q24新增对公：零售：票据=70:53:-24（VS1H24对公：零售：票据=72:44:-16）。存量房地产贷款占比总贷款维持下降趋势，较1H24环比下降0.2个点至4.6%。存款结构：定期存款占比环比提升3.3个点。企业定期单季高增2387亿，占比环比提升2.5个点至27.7%。
    净非息增长仍有压力，代理理财收入维持高增。净非息收入同比下跌3.4%，跌幅较1H24走阔1.3个百分点。其中：净手续费收入累积同比下降16.9%（vs1H24同比-18.6%），净其他非息收入累积同比增长30.9%（vs1H24同比+38.1%）。代理理财收入同比高增47.4%，占手续费收入9.6%，高出代理保险手续费收入0.4个点，是首次超过代理保险收入规模。零售客户破2亿，财私AUM维持高增，金卡及普卡、金葵花及以上的AUM增速分别同比9.4%、8.2%。
    资产质量：对公持续优化，地产不良率相对稳定；零售不良率小幅有抬升。不良率环比维持平稳在0.94%。逾期率为1.25%，环比降低17bp。拨备覆盖率432.15%、环比下降2.27个点
    各业务条线资产质量情况：对公资产质量延续改善趋势，零售不良率小幅抬升，消费贷逾期率、不良率双改善。1、对公：不良率环比降3bp至1.05%，逾期率环比改善20bp至0.99%。对公房地产不良率环比上升2bp至4.80%，较年初下降21bp。2、零售：不良率环比上升2bp至在0.94%，消费贷逾期率、不良率双改善，信用卡逾期率仍维持高位且边际向上，但在积极处置的基础上，信用卡不良率小幅下降。
    其他：核心一级资本充足率环比上升：高级法下核心一级资本、一级资本、资本充足率分别为14.73%、16.99%、18.67%，环比上升0.87%、0.90%和0.72%。
    根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计24E-26E归母净利润为1466亿、1466亿、1495亿（前值为1519亿、1558亿、1581亿）。
    投资建议：公司2024E、2025E、2026EPB0.94X/0.86X/0.79X；PE6.59X/6.59X/6.45X。招行在零售和财富管理赛道，逐渐积累起来“商业模式的护城河”；在于长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”（在银行业内里是稀缺的）；在于一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化，仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。维持“增持”评级。
    风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。
   

业绩稳步增长，看好AI终端趋势下的设备机遇

博众精工(688097)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营业收入32.74亿元，同比增长0.91%；实现归母净利润2.54亿元，同比增长10.61%；扣非后归母净利润1.97亿元，同比下降2.21%。
    业绩符合预期，盈利能力改善
    （1）经营情况：分季度看，2024单Q3，公司实现营业收入14.41亿元，同比下降10.76%；单Q3实现归母净利润1.58亿元，同比增长13.55%。2024年公司3C业务平稳增长，展望2025年，随着果链创新程度加大，公司作为行业核心设备商，有望实现快速增长。
    （2）盈利能力：2024年前三季度，公司销售毛利率和销售净利率分别为34.78%、7.60%，同比分别+1.64pct、+0.73pct，盈利能力改善。随着新能源业务经营情况改善，公司盈利能力提高。
    （3）期间费用：2024年前三季度，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为7.47%、5.29%、1.64%、11.70%，同比分别+0.04pct、+0.22pct、+1.55pct、+0.11pct。公司期间费用率整体较为稳定。
    AI终端推动果链景气度提高，核心设备商充分受益。
    （1）果链有望迎来景气周期，公司充分受益。AI终端发展有望带来新一轮换机需求，同时消费电子产品有望在算力、散热、光学等方面创新并带来新一轮3C自动化需求，果链有望迎来新景气周期。公司是果链核心设备商，有望受益于果链景气向上。
    （2）柔性线+MR设备，贡献新增长点。①柔性线：柔性线具备提高自动化率作用，在大客户减人需求推动下，未来几年柔性线需求有望持续增长。目前公司柔性模块化生产线主要应用在手机中框的组装和包装等环节，未来有望覆盖手机生产中的更多工
    艺环节，同时公司计划逐步将柔性线应用拓展至消费类电子其他终端产品。②MR设备：MR在游戏娱乐、教培、医疗保健等多个领域应用前景广阔，MR的发展将推动设备需求增长，公司是FATP段核心设备商，受益于MR发展趋势。
    公司多维布局，打造新增长曲线。
    （1）半导体设备国产替代空间大，公司持续投入打造新增长点。半导体领域是公司战略拓展的重点方向，公司聚焦先进封装、光电子、AI算力等细分市场，面向先进封装的固晶等工艺设备需求以及AOI检测需求进行产品的开发立项及迭代优化，不断提升产品的精度、可靠性、易用性等。公司持续投入下，半导体业务有望打造新增长点。
    （2）发展低空经济，受益区位优势。低空经济相关政策持续出台，顶层设计推动下，低空经济有望蓬勃发展。根据2024年中报，公司与当地政府合作规划建设空地一体化无人感知系统，在城市管理、应急救援、巡视巡检等方面打造无人机服务“一个平台一张网”，公司提供系统里面的无人机自动机场及调度指挥平台，主要作用是为无人机提供换电服务。
    盈利预测：公司是国内3C自动化设备龙头，2025年有望受益于果链创新大年。根据
    三季报，我们下修盈利预测，预计公司2024-2026年的营业收入分别为51.71、61.25、75.29亿元（原值为51.71、64.55、79.42亿元），预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.61、6.17、7.53亿元（原值为4.96、6.61、7.76亿元），对应PE分别为23.5、17.5、14.4倍，维持“增持”评级。
    风险提示：行业景气度不及预期的风险；新业务进展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险等。
   

经营趋势环比向好，有望迎来业绩拐点

天宇股份(300702)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入19.32亿元，同比增长3.61%，归母净利润0.85亿元，同比增长23.72%，扣非净利润0.91亿元，同比下降30.67%。
    经营趋势环比向好，收入快速增长，利润改善显著。分季度看，24Q3营收6.67亿元（同比+28.59%，环比15.77%，下同），归母净利润0.32亿元（+4570.27%，+151.21%），扣非净利润0.29亿元（-51.32%，+178.42%），其中CDMO业务实现营收8,532万元实现快速恢复；制剂业务实现营收7490万元，提速明显；沙坦类原料药及中间体业务收入较为稳定。
    沙坦原料药筑底企稳，CDMO稳中有升，非沙坦原料药、制剂持续带动核心增长，业绩有望重回快速增长轨道。制剂：快速发展，获批产品稳定增长，未来两年内将保持每年收获15-20个制剂批文节奏。预计将有5个品种纳入第十批集采，部分品种有望依托集采实现迅速放量。原料药：非沙坦类产品快速发展，2024年新增4个国际注册证书、6个国内注册品种转A，随着产能的扩张及新项目的投产，非沙坦类产品产能利用率有望在明年得到快速提升，同时依折麦布、替格瑞洛、维格列汀、西格列汀等新品有望快速放量贡献业绩增长。CDMO：持续加深与原研客户合作，积极拓展新项目的合作机会，在研项目数不断增长，随着订单逐步兑现有望扩大收入。
    毛利率24Q3同比波动，环比稳定，业绩压力下不改研发投入。毛利率&净利率：2024Q1-Q3毛利率为35.47%（-4.58pp），24Q3毛利率为35.55%（-5.24pp，-0.01pp）主要系24上半年沙坦类产品价格较去年同期下降；净利率分别为4.41%（+0.72pp），4.78%（+4.65pp，+2.58pp），24Q3改善明显。费用率：2024Q1-Q3、24Q3销售费用率分别为4.65%（+1.37pp）、5.38%（+1.55pp，+0.26pp），主要系职工薪酬增加。管理费用率12.08%（+0.79pp）、12.12%（+0.84pp，-1.03pp）。财务费用率0.96%（-0.15pp）、2.86%（+0.63pp，+2.49pp）。三项费用率合计分别为17.69%（+2.01pp）、20.36%（+3.02pp，+1.72pp）费用率整体有所增长。研发投入：2024Q1-Q3、2024Q3研发费用分别为1.80亿元（-0.41%）、6267万元（+6.55%，-7.39%），占收入比例为9.34%（-0.38pp）、9.40%（-1.94pp，-2.35pp），前三季度研发投入基本保持稳定。
    盈利预测与投资建议：根据三季报，考虑公司毛利率拐点及API、CDMO、制剂业务发展节奏，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入26.50、30.30、34.65和亿元（24、25年调整前27.51、31.51亿元），同比增4.86%、14.35%和14.33%；归母净利润1.28、2.20、3.22亿元（24、25年调整前2.50、3.51亿元），同比增长367.16%、71.79%、46.66%。当前股价对应2024-2026年PE为55/32/22倍。考虑公司制剂业务发展迅速，API新产品、CDMO业务有望陆续迎来收获，业绩有望恢复快速增长，维持“买入”评级。
    风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。
   

详解江苏银行2024三季报：业绩持续性强；零售投放回暖

江苏银行(600919)
    营收增速略有收窄，净利润增速维持平稳。3Q24营收同比+6.1%（vs1H24同比+7.1%），1H24净利润同比+10.1%（vs1H24同比+10.1%）。
    净利息收入环比-0.1个点，负债端对息差形成支撑。测算单季年化净息差环比下行8bp至1.71%，生息资产收益率环比下降23bp至3.94%，计息负债成本率环比下降10bp至2.17%。
    资产负债增速及结构：对公持续发力，零售下半年投放回暖。（1）资产端：3Q24贷款、债券投资、同业资产占比环比变化-0.1、+0.6、+0.1个点，结构基本维持稳定。零售贷款余额较年初仍未浮出水面，但三季度零售贷款单季实现净增128亿，可见下半年投放回暖。（2）负债端：3Q24存款、发债、同业负债占比分别环比变化-1.8、+3、-1.2个点，存款占比下降，发债占比提升。
    净非息收入同比+16.9%，其他非息增速边际向上。净非息收入同比增16.9%（1H24同比+19.5%）。净手续费收入方面，同比-11.9%（vs1H24同比11.3%），同比增速转负，拆分来看，手续费收入同比-1.3%，手续费支出同比增加56.3%，预计与手续费支出节奏有关。净其他非息收入方面，同比+26.2%（1H24同比+22%），增速边际向上。
    资产质量维持稳健，安全边际较高。不良率继续环比持平保持在0.89%，维持在2012年来最优水平。年化不良净生成为1.21%、环比下降8bp。拨备覆盖率环比下降6.16个点至351.03%；拨贷比3.13%，环比下降5bp；安全边际维持较高水平。
    3Q23核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.3%、12%、13.2%，环比分别变动+30、+60、-20bp。
    根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计24E-26E归母净利润为317亿、344亿、391亿（前值为325亿、359亿、396亿）。
    投资建议：业绩持续性强，资产分布均衡，资产质量稳健。2024E、2025E、2026EPB0.71X/0.63X/0.57X；PE5.39X/4.95X/4.33X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。横向比对可比优质同业，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8倍PB以上的水平，维持“买入”评级。
    我们对江苏银行进行密切深度跟踪，此前深度报告详见《深度｜江苏银行:核心竞争力如何支撑持续增长》、《深度推荐｜江苏银行：深耕江苏，拥有高端制造、中小企业贷款的护城河》、《深度
江苏银行：会跻身市场的优质银行——核心竞争力和持续性研究》。
    风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。
   

24年三季报点评：思路更进取，更积极谋求成长

石头科技(688169)
    报告摘要
    公司披露2024年三季报：
    24Q3：收入26亿（+12%），归母3.5亿（-43%），扣非3.2亿（-45%）
    24Q1-3：收入70亿（+23%），归母15亿（+8%），扣非12亿（-5%）
    Q3收入拆分：拓渠道为核心动能
    Q3收入：整体仍处于较好增长轨道。我们预计国内+30%，北美+50%，亚太+20%，欧洲-10%。欧洲存在发货节奏错期影响，Q4有望回补。
    Q3利润率：盈利能力存在明显下滑。Q3毛利率54%（-5pct），净利率14%（-13pct）。公司净利率下滑背后更多对应策略的转化：①经销转直营，如欧洲推进亚马逊直营渠道建设等，费用更高但更灵活；②价格带拓宽，主打系列逐步从S系列转往Q系列，均价降低毛利下滑但受众增加。整体看，公司正从高利润率阶段转向更进取的规模导向阶段。
    对石头而言，中期关注“价驱动”切换到“量驱动”的过程
    此前石头为价格驱动增长（23年较21年石头扫地机量-8%，价+57%），享受基站类产品创新带来的价增与利润率攀升。
    24Q2以来，基数抬升下公司价增减弱，后续的成长必须落在量增上。量增核心两个手段：①新市场拓渠道（如美国线下），②成熟市场投费用、扩价格带（如欧洲）。积极拓量之下，公司经营风格显得更为“进取”，我们预计净利率可能不再是KPI核心指标。而谋求量增确实也是更健康、更长期的成长手段，也是当前迎接科沃斯、追觅、
    云鲸群雄逐鹿欧洲下的选择。
    拉长看，只要量增有效兑现，利润率也会随费用摊薄有提升，如Q4大促旺季下预计利润率环比Q3将有所恢复。短期盈利能力将迎来波动，中期我们可能迎来一个更好的石头。
    投资建议：买入评级
    考虑公司经营思路转向加大对规模的诉求，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润21、23、27亿（调整前值25、28、32亿），对应估值20、19、16x。持续看好公司作为家电品牌出海领军龙头的稀缺价值，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求不及预期，内销景气不及预期，竞争加剧
   

Q3盈利能力提升，对外投资交换芯片

菲菱科思(301191)
    报告摘要
    公告摘要：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收12.57亿元，同比下降15.61%，归母净利润1.04亿元，同比下降14.08%，扣非后归母净利润0.95亿元，同比下降12.29%。
    收入环比持续增长，研发投入加大影响短期利润。公司24Q3单季度营收4.34亿元，同比下降12.84%，环比提升4%，归母净利润0.28亿元，同比下降9.37%，环比下降33.4%，主要由于研发费用环比增长37.5%，以及计提资产与信用减值损失0.05亿元。公司通过推进降本增效，提高单位人均效率，以及调整产品结构及部分客户合作结算模式等方式改善毛利水平，前三季度毛利率17.87%，同比提高0.63pct，期间费用率11.13%，同比提高1.97pct，其中销售/管理/研发费用率分别为1.25%/2.32%/8.15%，同比提高0.11/0.17/1.72pct，净利率8.24%，同比提高0.11pct，Q3单季度毛利率18.33%，同比提高2.42pct，期间费用率11.93%，同比下降0.42pct。整体来看公司盈利能力同比有所改善，预计随着下游价格竞争情况好转，以及公司加强研发布局统筹规划及成果转化，有望进一步提升。
    中高端数据中心交换机逐步推进，对外投资交换芯片。公司已具备100G/400G数据中心主流接口速率、高带宽、大容量交换机硬件开发能力，2T/8T数据中心交换机形成量产交付，12.8T等产品形态小批量验证稳步推进，同时扩张基于国产CPU的COME模块，自研白盒交换机并有序推进相关业务合作。公司主要客户为新华三、S客户、锐捷网络等国内领先交换机厂商，销售收入合计占比超过90%，有望充分受益下游400G及以上高速率交换机旺盛需求。24年8月公司公告，与专业投资机构共同投资深圳菲菱楠芯，重点投向网络通信设备行业相关集成电路等领域，有利于完善自身战略布局，提高综合竞争力，近日菲菱楠芯已与目标公司股东之一签署股权转让协议，以5000万元受让转让方持有目标公司注册资本7.876万元对应的该公司股权，并已完成股权转让预付款5000万元支付。
    海外市场突破顺利，加大车载通信产品等新方向布局。公司兼顾大客户战略的同时开拓全球客户及不同类型的中小型客户，目前海外多为日韩客户，已形成稳定订单及持续的量产交付。公司在交换机细分领域扩展工业控制和边缘计算场景需求的新一代TSN工业交换、Multi-GE（2.5G/5G/10G）电口交换机及2.5G光上行千兆交换机/2.5G光下行万兆上行全光交换机等，同时凭借在网络通信设备领域多年积累经验优势拓展汽车电子产品，2024H1完成汽车车联网T-Box和汽车智能控制显示屏产品量产交付，加大智能座舱和域控制器研发设计投入，后续将拓宽汽车智能网联、高速数据交互、车载高速智能网关、远程信息网联终端等产品研发投入。
    投资建议：菲菱科思是国内网络设备ODM龙头，与新华三、S客户等领先品牌商合作紧密，产品向高速率交换机等中高端领域加快迭代，有望受益AI与数字经济带来的网络设备市场发展新机遇。考虑下游需求修复情况及公司部分产品结算模式变化以及
    研发投入增加，我们调整盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为1.63亿/2.17亿/2.82亿元（原预测值为1.72亿/2.31亿/3.01亿元），EPS分别为2.36元/3.13元/4.06元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；客户集中风险；市场竞争加剧风险；产品开发及技术创新风险；研报信息更新不及时风险
   

科沃斯24年三季报点评：关注竞争影响，期待Q4旺季

科沃斯(603486)
    报告摘要
    公司披露2024年三季报：
    24Q3：收入32亿（-4%），归母0.06亿（-69%），扣非-0.3亿（-265%）24Q1-3：收入102亿（-2.9%），归母6亿（+1.9%），扣非5.3亿（+1.7%）
    Q3收入利润：内销偏弱，关注竞争影响
    Q3收入：内销表现持续偏弱。我们预计科沃斯品牌收入约-13%（国内-25%，海外0%）、添可约+12%（国内+20%，海外+6%）。国内表现持续偏弱，添可内销存在低基数影响增长相对较好；海外短期存在去老品库存影响，增速边际走弱，分区域看预计欧洲表现优于其他地区。
    Q3利润率：盈利环比走弱。Q3毛利率47%（同比+1pct，环比-4pct），净利率0.2%（同比-0.4pct，环比-9pct）。其中销售费用率环比变化明显：Q3为36%（同比+3pct）。
    净利率下滑一方面存在短期影响：①今年双十一提前，公司部分费用前置到Q3投放，同时Q3新品预售更多在Q4确认收入，导致费用率增加。②海外Q3集中去老品库存，影响短期毛利率表现。
    一方面存在中期竞争变化：竞争对手开始加大费用投放巩固份额；科沃斯投放力度亦可见应对竞争有所加大。竞争烈度的变化可能对中期盈利产生一定影响。
    中期展望：国内看景气、海外看竞争
    对于国内，关注景气度变化。Q4国补下，扫地机价格出现大幅下探，带动行业需求迅
    速提升。内销景气来源目前看核心变量就是产品价格，若国补延续，低价推动下国内停滞的扫地机渗透率有望重启。关注国内景气度边际反转机会。
    对于海外，关注竞争问题。海外在基站类驱动价增的逻辑暂缓后，产品价格带的占位将成为下一个关注点（类似国内22-24年）。先发者石头布局有领先，但行业创新目前仍在阶段性平台期，对后发者而言仍存在模仿、追赶机会。云鲸、追觅等当前也持续逐鹿海外，关注竞争烈度变化对行业利润率的影响。
    投资建议：买入评级
    考虑海外潜在的竞争变化，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润12、15、18亿（前值14、17、19亿），对应估值24、20、16x。
    风险提示：海外需求不及预期，内销景气不及预期，竞争加剧
   

单季度净利润首次破亿，积极加速信创进程

京北方(002987)
    报告摘要
    投资事件：近期，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入34.36亿元，同比增长10.05%；净利润2.26亿元，同比下滑9.34%；扣非归母净利润2.21亿元，同比下滑5.71%。
    营收稳定增长，单季度净利润首次破亿。2024年前三季度，公司实现营业收入34.36亿元，同比增长10.05%，其中软件产品及解决方案同比增长11.35%。从客户角度看，公司持续深入推进客户战略发展，其中中小银行营收同比增长19.03%，非银金融机构同比增长21.73%，非金融机构同比增长32.57%。公司单三季度实现营业收入11.92亿元，同比增长8.47%；净利润1.06亿元，同比增长7.15%；扣非净利润1.03亿元，同比增长8.51%，单季度净利润首次破亿。
    费用管控良好，不断加大研发。2024年前三季度，公司毛利率达22.61%。公司在费用端层面管控良好，2024年前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为1.69%/3.66%/9.21%。
    积极加速信创进程，形成AI产品矩阵。在国家信创战略的指引下，公司加速信创进程，先后被评为“2024信创500强”、“2024金融信创优秀服务商TOP50”。同
    时公司持续布局AI，组成了AI产品矩阵，自主研发的AI大模型服务平台及系列场景应用已将人工智能领域的技术储备全面转换为新质生产力。
    投资建议：预测公司2024-2026年营收分别为47.71/54.17/62.02亿元，归母净利润分别为4.11/4.90/5.90亿元，对应PE分别为23/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，政策推进缓慢，数据更新不及时等。
   

收入环比改善，盈利能力修复

恒顺醋业(600305)
    报告摘要
    事件：公司2024Q1-3实现收入15.31亿元，同比增长-6.51%；实现归母净利润1.20亿元，同比增长-13.08%；实现扣非后归母净利润1.06亿元，同比增长-19.72%。其中，2024Q3实现收入5.27亿元，同比增长5.64%；实现归母净利润0.26亿元，同
    比增长79.99%；实现扣非后归母净利润0.24亿元，同比增长75.35%。
    Q3收入环比改善，酱系列重回高增长。2024Q1-3公司调味品主业实现收入14.98亿元，同比增长-7.30%；第三季度实现调味品收入5.20亿元，同比增长4.75%。2024Q1-3醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入9.76、2.63、1.36亿元，同比分别增长-5.19%、2.18%、-10.13%。其中2024Q3醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入2.93、1.04、0.53亿元，同比分别增长-0.30%、0.23%、26.11%。分渠道看，前三季度线上、线下分别实现收入1.96、13.03亿元，同比分别增长1.53%、-8.50%；第三季度线上、线下分别实现收入0.68、4.52亿元，同比分别增3.37%、4.96%。分地区看，前三季度华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入7.50、2.62、2.64、1.39、0.83亿元，同比分别增长-8.77%、-3.96%、-1.08%、-7.19%、-20.50%；第三季度华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入2.72、0.93、0.93、0.38、0.24亿元，同比分别增长10.18%、2.19%、14.83%、-17.04%、-24.51%。分战区看，前三季度北部、东部、苏北、苏南、西南、中部战区分别实现收入1.25、3.97、1.86、4.39、1.99、1.53亿元，同比分别增长-15.52%、-6.44%、-8.88%、-5.52%、-3.91%、-9.46%。第三季度北部、东部、苏北、苏南、西南、中部战区分别实现收入0.37、1.50、0.66、1.59、0.58、0.50亿元，同比分别增长-12.98%、6.19%、25.71%、12.38%、-16.78%、2.06%。
    毛利率大幅提升，推动盈利能力修复。2024Q3公司毛利率同比提升9.47个pct至35.61%。第三季度销售、管理、研发、财务费用率同比分别+6.04、-0.04、+0.89、+0.23个pct至18.81%、5.00%、5.05%、-0.14%。综合来看，2024Q3公司销售净
    利率同比提升2.15个pct至4.73%。
    盈利预测：公司内部改革持续深化，Q3收入和利润拐点初显，期待后续改革成效释放。根据公司三季报，考虑到改革成效有所体现，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为20.20、21.75、23.24亿元（前值为20.00、22.28、24.36亿元），归母净利润分别为1.46、1.63、1.78亿元（前值为1.31、1.56、1.79亿元），EPS分别0.13、0.15、0.16元，对应PE为59.2倍、52.9倍、48.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；原材料成本上涨风险；研报信息更新不及时的风险
   

经营业绩符合预期，股东增持彰显信心

陕西煤业(601225)
    报告摘要
    陕西煤业于2024年10月29日发布2024年三季报：
    2024前三季度公司实现营业收入1254.27亿元，同比减少1.57%；归母净利润159.43亿元，同比减少1.46%；扣非归母净利润163.49亿元，同比减少13.94%；经营活动产生的现金流量净额为347.37亿元，同比增长22.01%。基本每股收益1.64元，同比减少1.75%；加权平均ROE为16.92%，同比增长2.05个百分点。
    2024Q3公司实现营业收入406.90亿元，同比增长10.66%，环比减少8.12%；归母净利润53.87亿元，同比增长17.10%，环比减少8.75%；扣非归母净利润51.66亿元，同比减少3.69%，环比减少11.36%。
    Q3自产煤维持增长趋势，贸易煤销量环比下滑。2024前三季度煤炭产量为12777.4万吨，同比增长2.82%；自产煤销量为12598.4万吨，同比增长2.38%；贸易煤销量为6996.5万吨，同比增长10.36%。2024Q3煤炭产量4136.7万吨（同比+2.91%，环比-7.97%）；自产煤销量为4259.9万吨（同比+5.83%，环比+0.29%）；贸易煤销量为2180.1万吨（同比+23.88%，环比-21.03%）。
    Q3煤价同比增长，前三季度成本同比下滑。2024前三季度煤炭售价为618.3元/吨，同比下降6.24%；单位销售成本403.7元/吨，同比下降2.51%；单位毛利为214.7元/吨，同比下降12.55%。2024Q3单位煤销售价格为706.9元/吨，同比上涨3.33%，较2024上半年的575.0元/吨上涨22.95%。
    股份增持计划完成，控股股东持股比例增长至65.25%。2024年10月29日陕西煤业发布公告，宣布控股股东陕西煤化工集团有限责任公司完成股份增持计划，本次累计实现增持1.21亿股，约占公司发行总股本的0.125%，累计增持金额达到2.70亿元，控股股东持股比例由65.12%增长至65.25%，本次增持充分体现了股东对于公司经营以及未来投资价值的信心。
    信托产品浮亏同比减少，Q3公允价值变动损益同比大幅减损。2024年陕西煤业前三季度公允价值变动损失为-4.53亿元，同比减损32.79亿元，主要系信托产品浮亏同
    比减少所致。2024Q3公允价值变动收益为1.88亿元，继续保持盈利，并实现同比减
    损12.60亿元。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年营业收入分别为1853.91、1893.15、1912.93亿元，实现归母净利润分别为221.57、245.07、253.32亿元，每股收益分别为2.29、2.53、2.61元，当前股价25.00元，对应PE分别为10.9X/9.9X/9.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：煤矿产能释放受限、煤炭价格大幅下跌、财务预算超支风险、股权投资亏损风险。
   

业绩环比持续改善，盈利拐点明确

保隆科技(603197)
    报告摘要
    事件：公司发布24年三季度报，前三季度实现营业收入50.26亿元，同比+20.96%，实现归母净利润2.49亿元，同比-26.62%，单Q3看，实现营业收入18.43亿元，同比+19.75%，环比+8.34%，归母净利润1.0亿元，同比-35.21%，环比+24.87%，符合预期。
    营收&利润持续环比改善，业绩拐点已到
    1）营收及利润：分季度看，前三季度分别实现营收14.83/17.01/18.43亿元，逐季改善；分别实现归母净利润0.68/0.80/1.0亿元，环比持续改善；
    2）净利率：分季度看，前三季度净利率分别是4.60%/4.94%/5.25%，逐季改善，随着股权激励费用减少等影响，我们认为盈利拐点明确；
    3）费用端：分季度看，前三季度期间费用率分别是21.96%/19.56%/17.78%，受股权激励费用等下降影响，逐季减少趋势明显。
    空气悬架等增量持续定点叠加主业稳健助力后续业绩释放
    1)空气悬架业务：前三季度实现营收6.28亿元，同比+28.86%，公司空悬行业地位突出。2012年开始研制空气弹簧，2016年开发电控减振器，2018年进行ECAS（电控空气悬架系统）系统集成，2021年实现空气弹簧减振器总成量产，2022年量产下线储气罐产品，通过长期的研发和生产实践，已形成覆盖空气弹簧、电控减振器、控制系统、储气罐、高度传感器、车身加速度传感器等多个产品的核心技术体系，产品获得客户的高度认可，今年公司也是拿到欧洲某知名主机厂全球项目定点，持续看好空悬出海逻辑。
    2)汽车传感器：前三季度实现营收4.71亿元，同比+38.03%，随着汽车电子化程度的不断提高，公司压力类传感器、光学类传感器、速度、位置类传感器、加速度/偏航率类传感器在内的车辆感知传感器将迎来高速发展期。
    3)传统业务：TPMS发射器、尾管及热端管、气门嘴产能利用率基本处于饱和状态，产销率超过100%，前三季度表现依旧稳健，其中TPMS实现收入16.21亿元，同比+21.23%，汽车金属管件实现收入11.17亿元，同比+6.23%，气门嘴实现收入5.88亿元，同比+6.49%。
    盈利预测与投资评级：考虑股权激励费用等实际影响，调整24年预测营收为70.50亿元（前值为71.50亿元），同比+19.55%，维持25/26年预测营收为88.79/104.00亿元，同比25.94%/17.13%；调整24年归母净利为3.93亿元（前值为4.20亿元），同比3.69%，维持25/26年预测归母净利为5.59/7.64亿元，同比42.24%/36.67%，对应24/25/26年PE分别是20.9/14.7/10.8X，维持“买入”评级。
    风险提示：新车型销量不及预期；空气悬架放量进度不及预期；海外产能建设进度不及预期。
   

爱玛科技24年三季报点评：蓄力明年，表现可期

爱玛科技(603529)
    报告摘要
    公司披露2024年三季报：
    24Q3：收入69亿（-5%），归母6亿（-9%），扣非5.5亿（-10%）
    24Q1-3：收入174亿（+0%），归母15.5亿（-0.3%），扣非14.5亿（-0%）
    Q3量价拆分：政策落地前阶段性承压
    Q3销量我们预计约346万台（-10%），对应单车收入1986元（+6%），单车利润173元（+1%）。
    销量Q3有所下滑，与同业趋势类似。我们判断新国标落地前经销商提货意愿相对较弱，行业Q3仍在低库存运行，短期景气存在一定压力。
    单车利润如期修复。单车毛利334元（+10%），费用端上存股权激励影响。若不考虑股权激励费用，预计Q3单车利润有更明显增长。今年行业处于固本培元期，竞争烈度减弱，行业盈利如期修复。
    明年展望：低库存回补可期，政策增量更值得期待
    低库存回补有望带来明年增量基本盘。今年H1存国检扰动，H2存国标修订预期，经销商提货意愿始终受压制，行业今年为去库小年。当前较低的库存水位也给明年带来充分增长空间，预计新国标落地后，行业有望迎来低库存回补，迎来相对大年。
    政策为更积极变量。新国标目前箭在弦上，以旧换新、白名单等政策也均进入逐步落地期。合规龙头有望在这一波政策浪潮下充分受益，看好政策形成龙头明年集中度、景气的双助推。
    投资建议：买入评级
    关注25年政策催化下的大年机会。目前行业库存低位，政策箭在弦上，看好明年新国标政策落地打响发令枪。
    我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润20、24、28亿（前值22、26、29亿），对应估值15、12、11x。维持买入评级。
    风险提示：产品升级不及预期、行业竞争格局恶化、行业景气波动
   

锡价中枢上移助力业绩高增

锡业股份(000960)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入292.13亿元，同比-13.2%；实现归母净利润12.83亿元，同比+17.2%；扣非净利润14.50亿元，同比+46.4%。其中24Q3单季度实现营业收入104.38亿元，同比-3.58%，环比+0.60%；实现归母净利润4.84亿元，同比+18.56%，环比+2.10%；实现扣非净利润4.52亿元，同比+14.12%，环比-34.97%。
    量价齐增助力公司前三季度业绩高增：
    1）价：24年前三季度SHFE锡均价为24.76万元/吨（同比+15.93%）、LME锡均价为31025美元/吨（同比+17.82%）、SHFE锌均价为2.27万元/吨（同比+5.08%）。
    2）量：24年前三季度生产锡6.42万吨（同比增长8.8%）、铜10.5万吨（同比增长5.3%）、锌产品10.64万吨（同比增长2.6%）。
    3）盈利：公司24年前三季度实现毛利33.97亿元，同比增长22%，整体业务毛利率由8%→12%，同比提升3.4pcts。
    单季度利润下滑主要系检修导致产量下降影响：
    1）价：2024年Q3SHFE锡均价为25.92万元/吨（同比+15.89%，环比-1.61%）、锌均价2.35万元/吨（同比+13.04%，环比+0.30%）。
    2）量：受9月份检修影响，24年Q3实现锡产量1.90万吨（同比+14.5%、环比-16.7%）、铜产量3.47万吨（同比+0.3%、环比-2.5%）、锌产量3.76万吨（同比-0.8%、环比+5.3%）。
    3）盈利：24Q3单季度实现毛利11.57亿元（同比+9.91%、环比-10.92%），毛利率为11.09%（同比+1.36pcts、环比-1.43pcts）。
    需求复苏与供应收缩共振，锡价中枢上行趋势不改。供应收缩逻辑持续兑现，24年4月开始，从缅甸进口锡精矿数量维持低位，24年前三季度合计进口量约1.32万金属吨，同比减少52%；需求端半导体逐步复苏，消费电子增速同比转正，AIPC等或催化开启新一轮景气周期。
    盈利预测及投资建议。假设2024-2026年锡均价分别为25、26、27万元/吨，考虑报告期内对无效资产进行报废处置，预计公司2024-2026年归母净利润分别为19.59、23.13、24.11亿元（前值分别为21.65、23.17、24.13亿元），按照10月31日收盘252亿市值计算，24-26年对应PE分别为12.9、10.9、10.4X。充分受益于锡价上行周期，业绩高弹性，维持公司“买入”评级。
    风险提示：产品价格波动对公司业绩影响的风险、行业景气不及预期、缅甸超预期复产风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
   

合合信息：从“扫描全能王”到数字化先锋，B/C端并行成长

合合信息(688615)
    报告摘要
    合合信息：从“扫描全能王”到数字化先锋。1）合合信息自2006年成立以来，凭借三大核心产品，迅速发展成为人工智能及大数据领域的领军企业。公司通过持续创新，推动客户数字化转型。2）在股东结构方面，镇立新作为公司实控人持有24.19%
    股份，并与多家知名投资机构保持紧密合作。公司的管理团队由行业内顶尖人才组成，均毕业于知名学府，且拥有丰富的行业经验。3）公司主要业务：公司主要业务布局涵盖智能文字识别、商业大数据及互联网广告推广三大板块，智能文字识别板块收入占比最高。4）财务分析：2019-2024H1公司营收稳步增长，净利润逐年提升，公司控费能力持续改善且员工人效方面提升明显。
    智能文字识别：技术革新驱动市场增长，公司持续领跑行业。1）合合信息凭借其在智能文字识别领域的技术优势，持续领跑行业。2）C端市场：公司通过抓住移动互联网机遇，推出扫描全能王和名片全能王两大拳头产品，迅速取得文档管理和文字识别领域领先地位，用户体验与活跃度在行业内遥遥领先。3）B端市场：公司在银行、证券、保险等领域中占据领先地位。与综合型AI厂商相比，公司在智能文字识别领域的专注性与技术投入，使其在定制化解决方案方面具备明显竞争优势。
    商业大数据：广泛应用于C端与B端市场，推动数字化转型。1）公司通过商业大数据业务，赋能企业的决策与风险管理，助力市场拓展与政府治理优化，推动数字化转型。2）C端市场：公司产品启信宝覆盖超过3亿家企业和组织机构，为个人和企业用户提供企业信息查询、风险监控和动态追踪等功能。3）B端市场：公司广泛服务金融、制造、地产等多个行业，通过深耕商业大数据领域，公司逐渐成为国内领先的数据服务供应商。凭借场景化解决方案和标准化SaaS服务，公司为各行业客户提供精准的数据支持，推动企业实现数字化转型。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为3.73/4.34/5.05亿元，以2024年10月31日收盘价计算，对应PE分别为57.6x/49.6x/42.6x。合合
    信息作为商业大数据和智能文字识别领域的领导者，在文档识别解决方案行业有着重
    要的市场地位。凭借在智能文字识别和商业大数据方面的领先优势，合合信息客户广泛分布于金融、政务等多个行业，推动下游客户办公效率提升，随着下游客户数字化转型加快，客户对公司业务需求增加，未来公司有望持续增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术升级、迭代和研发失败风险；核心技术泄露及知识产权风险；核心人才流失风险；管理能力不能适应公司业务发展风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险。
   

华鲁恒升2024年三季报点评：三季度业绩符合预期，长期成长可期

华鲁恒升(600426)
    报告摘要
    事件：10月30日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现营业收入251.8亿元，同比+30.2%；归母净利润30.5亿元，同比+4.2%；扣非归母净利润30.6亿元，同比+5.4%。2024Q3单季实现营业收入82.0亿元，同比+17.4%，环比-8.8%；
    归母净利润8.2亿元，同比-32.3%，环比-28.8%；扣非归母净利润8.2亿元，同比-32.1%，环比-29.6%。
    部分装置计划内检修，公司营收环比回落。根据公告，公司一套煤气化装置及部分产品生产装置于8月10日至8月30日进行停车检修，预计影响营业收入约5亿元，占全年营业收入预算的1.47%左右。扣除停产检修影响，公司单三季度营业收入约87亿元，环比略降3.3%。从生产经营上看，装置检修叠加传统淡季背景下，2024Q3公司新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺系列产品和醋酸及衍生品产销规模整体收窄，产量环比-7.7%、-4.6%、-4.5%、-8.6%，销量环比-4.2%、-6.2%、+4.3%、-4.5%。
    供需宽松景气承压，主营产品价差收窄。原料端看，根据Wind，2024Q3国内无烟煤、动力煤均价1077和854元/吨，同比-5.2%和-2.2%，环比+1.8%和-0.4%。油头原料纯苯和丙烯2024Q3均价8524和6925元/吨，同比+11.9%和+1.7%，环比-4.9%和+0.4%。整体仍处相对高位。产品端看，根据百川盈孚，2024Q3国内尿素和己内酰胺分别新增340和80万吨产能，约占2023年年底有效产能的4.9%和12.3%。成本高企+终端疲弱+供给扩能背景下，产品价格价差有所收窄。2024Q3煤头产品尿素、醋酸、DMF和DMC价差环比-13.5%、-1.3%、-25.1%和-2.7%；油头产品辛醇、己内酰胺、己二酸价差环比-19.2%、-3.4%、-15.6%。
    单三季度费用有所提升，长期挖潜降本提效趋势不改。受装置技改以及荆州二期项目加速建设影响，公司单三季度期间费用率较2023年同期略增0.5pct至4.1%。其中，财务费用、管理费用、研发费用和销售费用同比+3297、-3055、+7322、+1015万元，环比-224、-2634、+6289、+97万元。根据中化新网，公司继2023年完成46个节
    能技改项目累计实现超10亿元降本增效后，今年从低位热能利用、节汽、节电等4
    个方面再规划约40个技改项目以实现挖潜降耗。通过利用系统回水余压进行发电，预计可提升装置效率约34%，年节能创利1700万元；冷却水系统技改后预计可将综合效率由79%提高到90%以上，4台泵可节省功率1250千瓦。
    荆州二期投产在即，双航母布局基本形成。荆州基地方面，2023年11月公司荆州一期园区气体动力平台和合成气综合利用项目建成投产（年产尿素100万吨、醋酸100万吨、DMF15万吨、混甲胺15万吨），目前已全面开车保持高负荷运转。二期新能源新材料项目总投资50亿元，以一期项目为平台，生产高端化工新材料、精细化工和氢能产品，主要涵盖碳铵、尿素、BDO等。截至2024年10月，公司碳酸氢铵已顺利投产入市，标志德州-荆州双基地碳酸氢铵平台成功搭建，公司自此成为国内最大
    的碳酸氢铵生产厂家，同时也具备产品和服务的区域互补能力。德州基地方面，4月尼龙66高端新材料项目一期已进入调试阶段，20万吨/年己二酸预计2024年陆续放量；5月，公司规划酰胺原料优化升级项目和20万吨/年二元酸项目，预计全部投产后可年均增厚公司营收16.74和6.24亿元。同时，后续随德州基地老合成气装置陆续技改完成，优化降本下有望进一步增厚公司利润空间。
    盈利预测与投资建议：基于公司定期报告披露数据，结合近期国际油价走势以及尿素、醋酸等行业市场情况和公司未来发展规划，我们调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为38.3、46.4、55.9亿元（前次预测分别为45.0、56.9、64.2亿元），主要考虑到尿素等公司主营产品供给侧产能投放规模较大，供需宽松背景下，我们下调产品均价假设，调整后当前股价对应PE分别为12.7、10.5、8.7倍，对应PB分别为1.5、1.3、1.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、新项目进度不及预期、竞争加剧、信息更新不及时等。
   

详解苏州银行2024三季报：信贷平稳增长，资产质量稳健

苏州银行(002966)
    报告摘要
    三季报综述：息差下行拖累净利润增速放缓。苏州银行2024年三季度净利息收入增速在息差下行的拖累下降幅有所扩大，不过中收降幅收窄、其他非息增速提高对冲了一部分利息收入下降的影响，综合影响下营收累计同比增速较二季度下降0.6个百分点至0.6%；公司业务管理费增速环比小幅上升，PPOP累计同比增速环比下降1.2个百分点至-1.9%；公司资产质量保持稳定，净利润增速环比下降1个百分点至11.1%。
    净利息收入：Q3息差下降15bp，资负两端均有拖累，净利息收入同比下降6.51%，降幅较二季度扩大3.4个百分点。三季度单季年化净息差环比下降15bp至1.32%，其中资产端收益率较二季度下降6bp至3.71%，降幅较二季度收窄。负债端付息率上升6bp至2.20%，预计和结构上三季度存款占计息负债较二季度下降有关。
    资产负债增速及结构：三季度投放比较平稳，以对公贷款为主。1）贷款：在投放总量上，苏州银行三季度单季投放规模为51.7亿，与去年同期相近，贷款占生息资产比重环比二季度下降0.7个百分点至51.1%。在投放结构上，三季度以对公贷款投放为主，对公（含票据）和个人贷款分别投放79.6和-27.9亿元，占比分别环比变动+0.2和-0.9个百分点至36.9%和14.2%。2）存款：苏州银行三季度新增25.7亿，在去年同期相对较低的基数下同比多增59.2亿元，占计息负债比重环比下降1.4个百分点至68.3%。
    资产质量：整体保持稳定。1、不良维度——不良率保持稳定。3Q24苏州银行不良率0.84%，环比继续保持稳定。累计年化不良净生成率环比上升12bp至0.59%，整体仍保持较低水平。未来不良压力方面，关注类贷款占比0.83%，环比小幅下降5bp，未来压力不大。2、拨备维度——小幅下降。拨备覆盖率环比下降了13.22个百分点至473.66%，拨贷比环比下降11bp至3.99%。
    投资建议：公司2024E、2025E、2026E PB0.65X/0.59X/0.47X；PE5.54X/5.13X/4.75X，公司深耕苏州，对公端项目有区位优势；零售端依托市民卡主办
    行资格打造完善的惠民体系，获得稳定的零售客群，零售战略继续深化。资产质量优，安全边际高。维持“买入”评级，建议保持跟踪。
    注：根据公司年报及相关宏观数据，我们调整了苏州银行信贷增长、收益率/付息率、信用成本等假设，2024E/2025E/2026E营收调整为118.3/119.5/120.8亿元（原值为123.6/130.8/138.5亿元），净利润调整为50.7/54.7/59.2亿元（原值为51.7/58.3/66.1亿元）。
    风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。
   

非煤业务年度检修Q3业绩承压，马朗获采矿权产量有望持续高增

广汇能源(600256)
    报告摘要
    广汇能源于2024年10月30日发布2024三季报：
    2024前三季度实现营业收入263.91亿元，同比减少46.76%；归母净利润20.03亿元，同比减少58.72%；扣非归母净利润20.04亿元，同比减少58.5%；经营活动现
    金流量净额为40.67亿元，同比增长1.63%。基本每股收益0.305元，同比减少58.72%；加权平均ROE为6.36%，同比减少8.02个百分点。
    2024Q3实现营业收入91.43亿元（同比-36.87%，环比+26.85%）；归母净利润5.48亿元（同比-24.9%，环比-15.45%）；扣非归母净利润5.12亿元（同比-29.81%，环比-28.62%）。
    煤炭：马朗煤矿获批采矿权，Q3产量同比大幅提高。
    2024前三季度煤炭产量2404万吨（同比+23.77%），其中原煤2165万吨（同比+32.80%）、提质煤239万吨（同比-23.38%）。煤炭销量2861万吨（同比+29.58%），其中原煤销量2550万吨（同比+36.07%）、提质煤310万吨（同比-6.91%）。
    2024Q3煤炭产量1254万吨（同比+130.95%，环比+163.34%），其中原煤1189万吨（同比+168.67%，环比+206.74%）、提质煤64.9万吨（同比-35.33%，环比-26.67%）；煤炭销量1290万吨（同比+117.26%，环比+92.72%），其中原煤1212万吨（同比+145.81%，环比+117.35%）、提质煤77万吨（同比-23.01%，环比-30.62%）。
    2024年10月18日，广汇能源发布《关于取得马朗一号煤矿采矿许可证的公告》，宣布已经于2024年10月17日取得马朗一号煤矿（1000万吨/年）的采矿权证书。广汇能源2024年7、8、9月煤炭销量分别为306、479、530万吨，同比分别增长55.25%、94.87%、125.90%，煤炭销量月环比不断提高，同比大幅增长，产量逐步爬坡中。
    天然气：新能源公司年度检修，Q3自产气产量同环比大幅下滑。2024前三季度天然气产量为4.85亿方（同比+8.94%）；天然气销量为32.07亿方（同比-50.58%）。2024Q3天然气产量为1.19亿方（同比-12.80%，环比-33.51%），天然气销量为10.29
    亿方（同比-27.73%，环比+3.16%）。Q3广汇新能源公司圆满完成为期35天的年度
    检修目标，自产气产量同环比大幅下滑。
    煤化工：年度检修导致Q3产量同环比大幅下滑，投资建设1500万吨煤炭分质利用示范项目。
    2024前三季度煤化工产品产量158.52万吨（同比+5.97%），其中甲醇76万吨（同比+46.63%）、乙二醇7.61万吨（同比-38.28）、煤基油品40万吨（同比-19.69%）、副产品28万吨（同比-14.30%）。煤化工产品销量174万吨（同比-47.03%），其中甲醇79万吨（同比-47.45%）、乙二醇7万吨（同比-67.24%）、煤基油品42万吨（同比-17.33%）、副产品40万吨（同比-61.27%）。
    2024Q3煤化工产品产量40万吨（同比-32.40%，环比-35.47%），其中甲醇19万吨（同比+16.22%，环比-35.79%）、乙二醇3万吨（同比-60.49%，环比-37.74%）、煤
    基油品11万吨（同比-35.58%，环比-28.73%）、副产品6万吨（同比-36.83%，环比-40.82%）。煤化工产品销量48万吨（同比-62.53%，环比-25.29%），其中甲醇23万吨（同比-58.89%，环比-18.72%）、乙二醇4万吨（同比-78.09%，环比+13.11%）、煤基油品11万吨（同比-22.21%，环比-31.66%）、副产品9万吨（同比-76.10%，环比-37.04%）6月底清洁炼化公司、环保科技公司按照年度计划开展年度检修工作，并于7月31日完成年度检修，Q3化工产品产量同环比大幅下滑。
    2024年9月21日发布《关于投建“伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目”的公告》，宣布将投资164.80亿元建设伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目，此项目采用大型内热式直立炉热解工艺对新疆哈密地区的低阶煤进行分质分级利用，入炉煤处理能力1500万吨/年，生产提质煤714万吨、煤焦油150万吨、LNG77.7660万吨、燃料电池氢气2万吨（量可调节）、液体二氧化碳50万吨等产品。项目拟定建设周期为30个个月，根据公司测算，该项目经营期内年均利润总额达到21.84亿元，年均税后利润达到16.38亿元，投资税后财务内部收益率达到13.14%，具备较强盈利能力，其投产后有助于公司构建产业链、价值链、供应链相互融合的生态体系，提高整体经营能力。
    盈利预测、估值及投资评级：考虑公司Q3年度检修，导致化工、自产气规模大幅下滑，我们下修2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为390.84、664.45、784.61亿元（原预测值为517.69、663.43、771.30亿元），实现归母净利润分别为31.33、56.96、68.24亿元（原预测值为44.03、72.87、86.14亿元），每股收益分别为1.00、1.17、1.47元，当前股价7.65元，对应PE分别为16.6X/9.1X/7.6X。考虑公司马朗矿成功获批，煤炭业务成长空间广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：需求复苏不及预期、产能释放慢、研报使用信息数据更新不及时风险。
   

汇兑扰动Q3仍双位数成长，AI浪潮注入成长新动能

鹏鼎控股(002938)
    报告摘要
    事件概述
    1）公司发布24年三季报，公司24年前三季度实现营收234.87亿元，yoy+14.82%，归母净利润19.74亿元，yoy+7.05%，扣非归母净利润19.29亿元，yoy+8.89%，毛利率20.47%，yoy+0.19pct，净利率8.4%，yoy-0.62pct；
    24Q3营收103.6亿元，yoy+16.14%，qoq+60.89%，归母净利润11.9亿元，yoy+15.26%，qoq+314.66%，扣非归母净利润11.73亿元，yoy+13.73%，qoq+365.37%；毛利率23.62%，yoy+0.78pct，qoq+8.14pct；净利率11.48%，yoy-0.09pct，qoq+7.02pct。
    汇兑扰动Q3仍双位数成长，苹果AI上线有望进一步提升公司业绩
    得益于大客户新机发布及持续拓展份额，公司营收平稳增长，受益于营收增长稼动率提升，公司毛利率同环比增长，从利润端来看，受人民币升值等因素影响，公司财务费用同比/环比增长1.98/3.58亿元至1.39亿元，在汇兑扰动下公司利润仍实现双位数增长。
    AI终端、服务器、汽车多领域布局打开成长空间
    1）2024年各品牌加快推出以AI手机及AI PC为代表的AI终端产品，折叠手机市场蓬勃发展，新一轮行业创新周期的到来，预计将为行业发展带来新的增长动力。后续随着AI端侧持续发展，预计将进一步提升对PCB的技术要求及ASP，公司提前做好相关技术布局，针对AI相关产品带来的高阶HDI及SLP等产品的产能需求，公司加快推进淮安三园区高阶HDI及SLP印刷电路板扩产项目，预计项目完成后，将进一步提升公司在高阶HDI及SLP产品领域的市场占有率。2）公司积极把握AI服务器及智能汽车快速发展对PCB带来的市场需求，在车用产品的开发领域，2024年上半年，公司雷达运算板与自动驾驶域控制板产品持续放量成长，相关产品已与多家国内tire1厂商展开合作，同时取得了国际级Tier1客户的认证通过，预计下半年开始量产出货。在服务器领域，得益于AI服务器出货量成长显著，2024年上半年公司相关业务产品显著成长，公司积极把握AI服务器市场发展机遇，一方面推动淮安园区与国内外服务器大厂的合作，目前多家新客户陆续进入认证、测试及样品阶段，另一方面，以对标最高等级服务器产品为方向，加快泰国园区建设进程，AI终端、服务器、汽车多领域布局打开成长空间。
    投资建议
    考虑宏观环境不确定性，我们调整公司2024/2025/2026年归母净利润为36.07/48.78/56.55亿元，（此前预计24/25/26年净利润为38.7/50.11/57.9亿元），按照2024/10/30收盘价PE为23.5/17.4/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、研报使用信息更新不及时、
    外围环境波动风险。
   

量增价减业绩同比下滑，成本管控优势始终维持

春秋航空(601021)
    报告摘要
    春秋航空于2024年10月30日发布2024年三季报：
    2024年前三季度，公司实现归母净利润26.04亿元，较去年同期下降2.73%；实现扣非归母净利润25.96亿元，较去年同期上升0.85%；2024年Q3，公司实现归母净利润12.44亿元，较去年同期下降32.37%；实现扣非归母净利润12.41亿元，较去年同期下降31.73%。
    2024年前三季度，公司成本管控优势保持，客座率水平领先，具体表现如下：
    前三季度净增飞机7架。截至2024年9月底，公司机队规模128架，较2023年底净增7架，累计增速5.79%。
    2024年前三季度公司客座率始终领先。2024年前三季度，公司整体及国内可用座公里（ASK）分别较2023年同期增长17%、10%，国际及地区ASK恢复至2019年同期的73%、38%；公司整体及国内旅客周转量（RPK）分别较2023年同期增长20%、12%，国际及地区RPK分别恢复至2019年同期的73%、39%；公司累计客座率91.79%，行业领先，较2019年持平，较2023年同期提升2.37pct；公司单三季度客座率92.66%，同比2019年、2023年同期分别上涨0.72、0.87pct。
    2024年Q3，票价水平有所下滑。根据测算，2024年Q3，公司单位ASK收入0.3991元，同比2023年下降8.41%，环比2024年Q2上升14.68%；公司单位ASK营业成本0.305元，同比2023年下降1.41%，环比2024年Q2下降3.11%。
    盈利预测与投资评级：由于2024年行业供给较为宽松且票价整体下滑，我们下调公司2024-2026年归母净利润为25.11/30.78/39.25亿元（前值：33.62/42.52/45.30亿元），对应P/E分别为21.4X/17.5X/13.7X，考虑到公司成本管控优势明
    显且盈利能力行业领先，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。
   

2024年三季报点评：商用及民用工程增长强劲，宏山型号发力有望转盈

中航重机(600765)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，公司2024年前三季度实现营业收入75.24亿元，同比减少5.56%；实现归母净利润10.13亿元，同比减少1.42%。
    产品降价影响收入规模，剔除宏山公司并表影响同比增长4.77%。收入利润端，2024Q3公司实现营业收入20.52亿元，同比减少16.69%；归母净利润2.90亿元，同比增加15.97%。2024年前三季度公司营业收入/利润总额完成全年预算目标63%/66%，剔除宏山公司亏损影响，公司归母净利润同比增长4.77%。盈利能力方面，2024年前三季度公司销售毛利率31.48%，同比下降1.91ppt；销售净利率14.17%，同比提升0.55ppt，盈利能力仍处上升通道，大锻规模效应持续显现。
    费用率持续下降，存货较年初增长23%。费用率方面，报告期内，公司销售期间费用率13.07%，同比下降0.67ppt，其中，研发费用率4.70%，同比下降2.15ppt；财务费用率0.38%，同比提升0.37ppt；管理费用率7.03%，同比提升0.83ppt；销售费用率0.96%，同比提升0.27ppt。前瞻指标方面，截至24Q3，公司存货45.81亿元，较年初增加23.10%；应收账款87.94亿元，较年初增加55.71%；预付款项2.64亿元，较年初增加226.04%；合同负债1.85亿元，较年初减少74.05%。
    商用及民用工程迈入发展快车道，报告期内民航/民品收入同增89%/35%。产能建设方面，公司两台大锻设备取证验收工作开展顺利，24H2将实现产能释放及产品交付。订单方面，24H1宏山公司分别与赛峰、贝克休斯、罗罗签订长协订单，年订货金额总额约新增7000万元；同时，宏山公司与波音公司达成多项钛合金结构件研发合作，实现批产供货后，年订货金额约新增2000万元。民航及民品方面，报告期内公司民用航空收入同比增长88.55%；民品业务收入同比增长34.18%，业务逐渐实现多元化发展，商用工程、民用工程逐步迈入快速发展快车道。
    聚焦主业+产品产能优化+配套层级提升一体化降本，航空锻造龙头有望持续高质量发展。1）聚焦主业提质增效。①聚焦主业：公司基本完成为期十年低效资产剥离及军品主业聚焦；②提质增效：二期股权激励提升员工积极性；2）布局高附加值材料牌号和大型锻件产能，产品结构优化引领盈利能力改善。①难变形金属在装备中占比提升，有望带来更高毛利贡献；②公司通过内部建设（18年和21年定增）+外部收购（宏山锻造80%股权）横向补足高附加值大锻产能。3）提升配套层级一体化降本，打造航空通用基础结构供应商。①上游布局：依托聚能钛、中航上大等平台，牵头钛合金/高温合金返回料攻关；②下游布局：成立安飞公司整合精加工产能，提升整体功能部件交付能力；③厂所协同：成立技术研究院提升配套层级实现一体化降本。
    投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为119.56/137.98/156.49亿元，归母净利润为15.41/17.79/20.95亿元。对应EPS分别为1.04/1.20/1.41元，对应PE分别为22X/19X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：军品订单波动风险；大锻业务推进不及预期；民品业务进展不及预期
   

Q3销售业绩承压，期待旺季客流改善

海澜之家(600398)
    报告摘要
    公司发布2024Q3业绩。海澜之家前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为152.59/19.08/17.49亿，同比-1.99%/-22.19%/-21.34%。Q3单季度实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为38.89/2.71/2.4亿，同比-11.01%/-64.88%/-57.15%。
    分品牌：海澜主品牌营收下滑，毛利率略有提升。前三季度营收113亿元（-4.95%yoy），毛利率+0.87pct至45.33%，单Q3营收23.8亿元（-26.55%yoy）。其中，24H1海澜海外收入1.61亿元（+25.44%yoy），预计下半年持续保持较快增速。团购业务单Q3营收下滑加速，预计Q4旺季在接单好转下有所恢复。前三季度营收14.63亿元（-13.55%yoy），毛利率-0.84pct至47.21%。单Q3营收3.77亿元（-36.9%yoy）。其他品牌增速亮眼，部分由于斯搏兹并表所致。前三季度营收17.59亿元（+19.59%yoy），毛利率-1.25pct至53.27%。单Q3营收8.52亿元（+109.7%yoy）。
    分渠道：线上渠道营收由于前期低基数等原因增长较快。前三季度营收31.98亿元（+47%yoy），毛利率-1.9pct至48.37%。公司持续深耕全渠道平台，加大短视频创新投入及与达人直播合作，实现商城、直播、短视频三驾马车驱动线上销售快速增长。线下持续优化门店结构，消费低景气下终端承压，预计10月以来促消费政策下客流有所好转。公司继续推进以购物中心为主的直营门店建设，前三季度海澜之家净闭店104家，其中直营/加盟分别+127/-231家，加盟闭店较多主要因为渠道结构调整。直营渠道前三季度营收33.27亿元（+4.28%yoy）；单Q3营收8.5亿元（-2.38%yoy）。加盟渠道前三季度营收65.32亿元（-17.9%yoy），单Q3营收13.98亿元（-32.39%yoy）。
    Q3盈利承压，毛利率基本持平，费用率提升。前三季度毛利率44.59%，同比-0.18pp，净利率12.87%，同比-2.68pp。Q3单季度毛利率42.81%，同比-1.11%，净利率8.37%，同比-9.09pp。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率为21.97%/4.8%/1.21%/-0.86%，同比+3.2/-0.08/+0.28/-1.19pp。Q3单季度销售/管理/研发/财务费用率为24.8%/6.62%/1.87%/-1.21%，同比+5.78pp/+0.29pp/+0.96pp/-1.64pp。Q3受消费环境影响主品牌销售不及预期导致销售费用率提升较多。
    营运方面，短期内库存增加较多，周转放缓。报告期内，公司存货123.34亿元（+53.47%），同期存货周转天数+71.4天至346.07天。应收账款天数-2天至19.67天。库存有所提升预计主要由于斯搏兹并表以及主品牌销售不及预期，明年春节较早以前备
    货所致。现金流方面，前三季度公司经营现金流0.27亿元，同比-98.9%。Q3末货币资金达59.91亿元，同比-39.08%，主要由于此前中期分红较多。
    盈利预测及投资建议：展望24年，主品牌保持稳健增长（预计电商、海外业务增长较快，受整体消费环境影响线下有所承压），期待Q4传统旺季有所恢复；团购业务编辑改善；子品牌进一步减亏；斯搏兹（持股51%）贡献投资收益，京东奥莱合作有序推进中，为公司注入新增长动力。考虑到短期零售仍有不确定以及男装竞争激烈等原因，我们下调公司24~26年盈利预测，我们预计2024/25/26年归母净利润分别为23.66/28.58/32.75亿元（前值为27.83/30.99/33.92）亿元，对应PE12/10/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不振；行业竞争风险；新品牌培育风险；存货管理风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
   

24Q3业绩超预期，毛利率创历史新高

沪光股份(605333)
    报告摘要
    2024年10月28日，公司发布2024年三季报：2024Q3实现营业收入21.14亿元，同比+121.40%；实现归母净利润1.83亿元，同比+901.75%；实现扣非归母净利润1.78亿元。
    2024Q3业绩超预期，净利润高速增长。2024Q3公司实现营业收入21.14亿元，同比+121.40%，环比+12.14%；实现归母净利润1.83亿元，同比+901.75%，环比+18.89%。实现扣非归母净利润1.78亿元，同比+1129.28%，环比+18.41%，营收、利润双增长，主要受益于下游乘用车市场回暖以及赛力斯、极氪等头部客户的持续放量。其中，24Q3产生一次性资产减值损失0.6亿，还原后归母净利润超2.4亿，利润增长超预期。
    产效提升+规模效益+成本管控推动毛利率提升，期间费用率持续降低。1）毛利率：2024Q3公司综合毛利率为20.50%，同比+7.80pct，环比+3.99pct，主要受益于在手订单持续放量带来的规模化效应。2）费用端：2024Q3期间费用率为7.57%，同比-3.87pct，环比-0.68pct。其中销售费用率为0.60%（同比+0.09pct、环比-0.08pct），管理费用率为3.28%（同比-0.74pct、环比+0.82pct），研发费用率为3.01%（同比-2.53pct、环比-1.23pct），财务费用率为0.69%（同比-0.68pct、环比-0.19pct），期间费用率显著降低。
    短期看，精准把握大客户带来客户结构持续改善，利润持续释放。公司以合资品牌上汽大众为基础，拓展赛力斯、理想和T公司、极氪、上汽智己等新能源头部客户，并不断获取新项目定点，客户结构持续改善。与此同时，线束行业作为人力密集型行业，对管理能力要求较高。公司生产经营经验丰富，并对生产、经营、管理等各个环节进行精细化管理，如科学运用数据分析、标准化流程等，进而提高资源利用效率及利润水平。
    中长期看，电动智能&产业链延伸驱动量价利齐升，布局海外打开新增长。1）量：华为系、L客户、极氪等项目持续定点。2）价：在电动化、智能化趋势下，基于客户、
    技术同源性，产品由低压线束向高压线束及上游连接器拓展，单车ASP提升。3）海外：公司基于国内自主线束龙头地位，加快欧洲市场布局，进行高自动化产线建设。与此同时，公司亦加强罗马尼亚工厂与海外供应商的紧密合作，进而快速响应海外客户需求，打开海外市场。
    投资建议：公司是国内线束龙头，随着电动化、智能化发展，线束ASP持续提升并逐步进行国产替代。与此同时，规模化效应下公司盈利能力进一步提升。我们调整2024-2026年盈利预测，分别给与6.56亿元（原值6.05亿元）、9.07亿元（原值8.04亿元）、11.62亿元（原值10.63亿元）净利润。以2024年10月29日收盘价计算，公司当前市值为146.06亿元，对应2024-2026年PE分别为22.25X、16.11X、12.57X，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车行业景气度下滑风险、客户集中度较高风险、原材料价格波动风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
   

万华化学2024年三季报点评：检修叠加成本抬升致业绩短期承压，看好公司长期成长性

万华化学(600309)
    报告摘要
    事件：10月28日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现营业收入1476.0亿元，同比+11.4%；归母净利润110.9亿元，同比-12.7%；扣非归母净利润109.3亿元，同比-12.1%。2024Q3单季实现营业收入505.4亿元，同比+12.5%，环比-0.7%；归母净利润29.2亿元，同比-29.4%，环比-27.3%；扣非归母净利润28.3亿元，同比-31.3%，环比-28.8%。
    装置检修叠加成本及费用增加，公司单三季度盈利承压。三季度为公司主要装置的传统集中检修期，根据公告，2024Q3子公司匈牙利宝思德化学公司、烟台产业园MDI、TDI等一体化装置和PDH装置陆续停产检修，检修期分别约49、55和37天（PDH装置合计检修约45天），较2023年同期增加约14（不考虑MDI技改扩能）、12、2天。成本端看，2024Q3公司主要原料纯苯、煤炭、丙烷和丁烷均价同比+13.1%、-2.0%、+25.2%和+24.4%。费用上看，2024Q3公司期间费用率约5.8%，同比+0.1pct。其中，财务费用率、管理费用率、研发费用率和销售费用率分别约1.2%、1.5%、2.3%和0.9%，同比+0.1pct、+0.1pct、-0.2pct和+0.05pct。
    聚氨酯产品涨跌互现，长周期景气有望改善。2024Q3公司聚氨酯系列产品产量138万吨，同环比+16.0%和-6.1%；销量141万吨，同环比+13.7%和+2.2%；营业收入188亿元，同环比+8.5%和+4.7%。分产品看，受海外不可抗力以及终端白电排产量增影响，聚合MDI景气维持高位，2024Q3价差均值10461元/吨，同环比+2.0%和+6.6%。相比之下，受纺服、软体家具等行业疲软影响，纯MDI和TDI景气承压，2024Q3价差均值11524和7477元/吨，同比-22.3%和-33.8%，环比-1.1%和-6.9%。产能上看，2024年4月福建基地完成40万吨技改扩能至80万吨/年；宁波基地60万吨新产能进入调试阶段。近期公司福建基地MDI装置技改扩能一体化项目环评一次公示，后续将由80万吨/年增扩至150万吨/年，待目前已规划产能投产后，公司总产能有望达480万吨/年，全球市占率进一步提升。伴随消费品以旧换新政策的持续深入，截至
    10月30日，国内纯MDI、聚合MDI和TDI价差较2024Q3均值已分别+7.3%、+16.3%
    和+2.5%。受益于公司新产能持续量增，在装置陆续恢复正常负荷以及终端需求持续回暖背景下，聚氨酯产品盈利有望持续改善，公司或将充分受益。
    景气回落石化承压，原料改造&新项目投产在即，板块远期利润有望增长。2024Q3公司石化系列产品产量和收入同比+15.0%和+42.4%，环比-5.8%和+6.4%。国际油价上看，2024Q3Brent油价均价78.71美元/桶，同环比-8.4%和-7.4%。受油价下跌影响，石化产品景气价格重心整体下移，山东丙烯、山东正丁醇、山东丙烯酸、山东丙烯酸丁酯、山东MTBE、华东LLDPE膜级、华东乙烯法PVC均价同比分别+1.7%、-12.5%、+1.7%、-6.1%、-17.8%、+0.8%、-8.4%，产业链利润收窄明显。在建产能方面，蓬莱一期及乙烯二期项目如期推进，计划于2024Q4至2025年年初陆续投产；
    乙烯一期计划由丙烷进料改造为乙烷原料，在提高双烯收率的同时有望显著提高公司生产装置的经济性。此外，今年7月公司携手海外巨头阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学和控股子公司万融新材料拟按50%：50%持股比例组建中外合资公司，共同启动在福建省福州市建设160万吨/年特种聚烯烃一体化项目设施的可行性研究，随原料改造以及新项目投产放量，石化板块盈利能力有望持续增强。
    新材料0-1持续突破，板块销量规模持续增长。2024Q3公司精细化学品及新材料系列产品产量45万吨，同环比+15.4%和-15.1%；销量50万吨，同环比+16.3%和+4.2%；营业收入70亿元，同环比+10.9%和+2.1%。值得注意的是，2024年6月底，公司20万吨/年POE一期项目实现全流程贯通并于当日产出合格产品，7月10日实现首批发车，标志着国内首套大规模自主研发POE工业化装置实现从研发生产到销售的全线贯通，正式开启POE国产化新纪元。8月底，公司4.8万吨/年柠檬醛装置各工序成功投料试车并顺利产出合格产品，标志全球单套产能最大的柠檬醛装置一次性开车成功。此外，根据规划，公司二期蓬莱基地年产40万吨POE项目目前已开工建设，预计2025年末建成投产。新材料0-1多点开花、持续突破背景下，随石化平台搭建逐步完善，公司有望迈向新材料平台型企业。
    盈利预测与投资建议：基于公司定期报告披露数据，结合近期聚氨酯、石化及新材料行业市场情况和公司未来发展规划，我们调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为147.5、180.1、223.9亿元（前次预测分别为169.6、207.1、244.5亿元），主要考虑到终端需求相对疲软以及石化产品景气仍处低位，下调产品均价假设；同时略微上调单位成本假设，调整后当前股价对应PE分别为16.0、13.1、10.6倍，对应PB分别为2.3、2.0、1.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济下行；产品、原料价格大幅波动；新项目进度不及预期；下游需求不及预期；信息更新不及时等。
   

海外渠道建设持续发力，可视化新品有序推进

南微医学(688029)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入20.12亿元，同比增长15.31%，实现归母净利润4.51亿元，同比增长16.70%；实现扣非归母净利
    润4.46亿元，同比增长18.11%
    分季度来看：2024年单三季度公司实现营业收入6.79亿元，同比增长13.44%，实现归母净利润1.41亿元，同比增长15.06%；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比增长17.82%，得益于海外多国市场的加速开拓，公司单季度业绩维持较快增长。
    费用端：公司2024前三季度销售费用率23.11%，同比增长1.19pp；管理费用率12.38%，同比下降0.59pp；研发费用率5.54%，同比下降0.33pp；财务费用率1.63%，同比增长1.99pp，各项费用率相对稳定。公司2024前三季度毛利率67.64%，同比增长3.60pp，得益于生产优化工艺改进，毛利率稳步提升；净利率23.06%，同比增长0.42pp。
    细化颗粒度销售管理效果显著，公司积极推进海外渠道建设。在耗材集采、医疗整顿等政策趋势下，国内市场或短期承压，公司继续贯彻细化颗粒度销售管理，各营销分中心与经销商协同加大终端纯销力度，持续推进一次性内镜直视化技术平台向多科室、多领域方向延伸，我们预计国内市场或将持续稳健增长。海外渠道建设方面，美国子公司继续巩固本土销售团队改革，欧洲市场设立欧洲区域总部，通过收购葡萄牙和瑞士两家渠道公司拓展公司营销渠道，同时公司在澳洲、泰国等地也逐步加快本地化建设，未来有望加速海外产品营销推广力度，助力海外市场高增长。
    研发聚焦可视化关键项目，第二业务增长点持续挖掘。公司继续聚焦可视化关键项目，一次性内科胆道镜逐步进入欧、美、日等医院市场，同时公司正积极探索一次性内镜多元应用场景，创挖掘更多业务增长点。基础耗材研发方面，公司新一代三臂夹、ERCP升级改进等多项重点研发项目均按计划推进，未来有望持续为公司贡献业绩增长。
    盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计公司内镜产品有望加速恢复，高毛利产品占比提升叠加自动化水平提升有望驱动利润快速增长，同时政策变化可能造成短期不确定性，预计2024-2026年营业收入29.39、36.03、44.50亿元（+22%、23%、23%）；
    预计归母净利润5.98、7.44、9.19亿元（+23%、24%、23%）。公司当前股价对应2024-2026年23、18、15倍PE，考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，一次性胆道镜等新产品上市有望推动业绩加速，维持“买入”评级。
    风险提示事件：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
   

Q3毛利率环比改善，持续推进高端化&端侧AI发展

传音控股(688036)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报：
    1）24Q1-3：营收512.5亿元，yoy+19.1%，归母净利润39.0亿元，yoy+0.5%，扣非归母32.5亿元，yoy-7.4%。毛利率21.6%，yoy-3.2pct，净利率7.7%，yoy-1.4pct。
    2）24Q3：营收166.9亿元，yoy-7.2%，qoq-2.5%，归母净利润10.5亿元，yoy-41.0%，qoq-14.2%，扣非归母8.2亿元，yoy-52.7%，qoq-23.7%。毛利率21.7%，yoy-3.5pct，qoq+0.8pct，净利率6.4%，yoy-3.6pct，qoq-0.7pct。
    24Q3毛利率环比改善，汇兑影响利润表现。伴随原材料涨价影响消除，24Q3毛利率有所回升，环比+0.8pct，费用端来看，9月末美元汇率大幅波动造成汇兑损失，24Q3财务费用达1.9亿元，影响利润表现。展望24Q4，新品推出叠加海外圣诞节等节日促销有望推动销量环比提升，存储等原材料价格下降有望带动毛利率持续改善。
    24Q3智能机出货量环比持平，新市场快速增长。24Q3公司智能机出货量2500多万台，环比基本持平，全球市占率约8%。前三季度销量来看，各地区销量有所分化，主力市场非洲和巴基斯坦地区销量分别同比+15%、+100%，印度和孟加拉地区有所下滑，其他新市场销量同比+37%。未来公司有望持续受益非洲等主力市场智能机渗透率提升以及东南亚、中东、拉美等新市场市占率提升。
    探索端侧AI发展潜力，持续推进产品高端化。公司持续推进产品高端化及端侧AI整合发展，9月中旬发布PHANTOM系列第二代折叠屏旗舰机PHANTOMVFold2及VFlip2，搭载全新TECNOAI，包括AI翻译、写作、摘要、EllaAI语音助手等功能。
    投资建议：预计公司2024-26年实现归母净利润55.5/65.6/75.6亿元，对应PE估值19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：终端需求不及预期；新市场开拓不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。
   

2024Q3点评报告：Q3营收快速增长，新品迭出保持竞争优势

奥迪威(832491)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报。单季度看，2024Q3公司实现收入1.63亿元，同比+34%，实现归母净利润2067万元，同比-9%，实现扣非归母净利润2024万元，同比-4%；前三季度，公司实现收入4.47亿元，同比+33%，实现归母净利润6748万元，同比+5%，实现扣非归母净利润6183万元，同比基本持平。总体而言，公司2024Q3营收实现快速增长。
    成长性分析：2024年前三季度收入同比+33%，归母净利润同比+5%，其中Q3收入同比+34%，归母净利润同比-9%，我们认为公司Q3营收快速增长、但利润不及预期的主要原因为①新品迭出，客户需求及订单显著增加；②市场竞争激烈，产品价格有所承压；③铜、银等原材料价格同比上升；④新产线建设顺利推进，相关制造费用增加。
    盈利能力分析：1）盈利能力方面，2024年前三季度公司销售毛利率35.16%，同比-4.55pp，销售净利率15.11%，同比-3.92pp，单季度看，2024Q3公司销售毛利率34.40%，同比-5.92pp，销售净利率12.71%，同比-5.95pp；2）期间费用率方面，2024年前三季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为4.25%、7.87%、-1.86%、8.16%，同比分别-0.14pp、-0.64pp、+1.59pp、-0.95pp。
    现金流及营运能力分析：1）现金流方面，2024年前三季度公司经营性净现金流为5821万元，同比保持正值，现金流充沛；2）营运能力方面，2024年前三季度公司存货/应收账款周转天数分别为81/97天，同比分别-6/+1天，营运能力保持稳定。
    新品迭出保持竞争优势，将加大“强人工智能”投入。公司根据下游需求，可持续实现产品更新迭代，保持领先优势。10月以来，公司陆续发布步态监测方案、六轴多头
    精密点胶机器人、精密力控机械臂以及超声波无铅流量计量方案等新产品，其中超声波无铅流量计量方案融合了公司自研的无铅压电陶瓷流量传感器，以及ScioSense顶级的超声波流量转换器，相较于传统方案具备更强的环保性与稳定性。目前公司在智驾、机器人、智能仪表等方面成果丰富，未来将继续加大“强人工智能”方向投入。
    盈利预测：公司作为国内超声波传感器行业领导者，致力于技术与产品的持续创新迭代，为未来业绩增长奠定基石，预计2024-2026年公司归母净利润为0.83、1.07、1.26亿元（前值为0.96、1.16、1.39亿元，据Q3业绩有所调整），根据2024年10月29日股价（26.36元），对应PE分别为45、35、30X。维持“增持”评级。
    风险提示：新品拓展不及预期、下游需求不及预期等风险
   

华利集团24Q3点评：业绩靓丽符合预期，期待新客户放量

华利集团(300979)
    报告摘要
    事件：披露三季报，业绩符合业绩。前三季度实现营业收入175.11亿元，同比+22.39%；实现归母净利润28.43亿元，同比+24.32%；扣非后归母净利润28.03亿元，同比+24.45%。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营业收入47.65/67.07/60.39亿元，同比分别+30.15%/+20.83%/+18.5%；实现归母净利润7.87/10.91/9.65亿元，同比分别+63.67%/+11.94%/+16.07%；扣非后归母净利润7.77/10.68/9.58亿元，同比分别+64.34%/+10.81%/+17.45%。
    销量保持快速增长。受益于运动品牌订单复苏和成长、公司新客户合作进度的持续推进以及在主要客户的份额稳健提升，公司运动鞋销量和营业收入均稳定增长。拆分量价来看，前三季度公司销售运动鞋1.63亿双，同比+20.36%；ASP107.43元/双，同比+2.1%。单Q3来看，销售运动鞋0.55亿双，同比+22.2%；ASP109.81元/双，同比-3.0%。
    盈利能力表现稳健。24Q1-3公司毛利率同比+2.54pp至27.81%；销售净利率同比+0.26pp至16.24%。期间费用率同比+1.7pp至6.64%；其中，销售费用率-0.06pp至0.35%；管理费用率同比+1.79pp至5.29%；研发费用率同比-0.24pp至1.36%；财务费用率同比+0.21pp至-0.36%。Q3单季毛利率同比+0.54pp至27.01%；销售净利率同比-0.32pp至15.99%。期间费用率同比+0.36pp至5.05%；其中，销售费用率-0.11pp至0.26%；管理费用率同比+1.32pp至5.69%；研发费用率同比-0.2pp至1.41%；财务费用率同比-0.86pp至-0.9%。公司盈利能力表现稳健，管理费用率提升主要受计提的薪酬绩效增加以及计提员工长期服务金影响。
    现金流表现优异，存货周转效率提升。现金流方面，公司前三季度实现经营现金流42.51亿元，同比+31.55%；其中Q3实现经营现金流25.29亿元，同比+37.15%。前三季度经营现金流/经营活动净收益比值为117.14%；销售现金流/营业收入同比-4.22pp至102.03%。营运效率方面，前三季度净营业周期76.17天，同比下降6.83
    天；其中，存货周转天数63.49天，同比下降4.87天；应收账款周转天数55.51天，同比下降0.79天；应付账款周转天数42.83天，同比上升1.17天。
    投资建议：华利的价值来自于较强的、超越同行的成长性及盈利能力。公司持续拓展高潜力客户，随着产能持续释放，在客户中份额有望持续提升。维持此前盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.6、44.5、50.3亿元，对应PE为21、18、16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险等。
   

三季度业绩稳健，AI+新能源业务驱动后续成长

东山精密(002384)
    报告摘要
    事件概述
    东山精密发布2024年三季报，24年前三季度实现收入264.66亿元，yoy+17.62%；归母净利润10.67亿元，yoy-19.91%；扣非归母净利润10.08亿元，yoy-2.72%。毛利率13.65%，yoy-0.32pct；净利率4.03%，yoy-1.89pct。
    24Q3收入98.38亿元，同比+11.37%，环比+10.74%；归母净利润5.07亿元，同比-0.27%，环比+86.82%；扣非归母净利润4.92亿元，同比+7.28%，环比+93.32%。毛利率14.65%，同比-0.16pct，环比+2.05pct；净利率5.16%，同比-0.59pct，环比+2.12pct。
    三季度业绩稳健
    公司三季度营收同环比均实现增长，主业有所修复，而毛利率受各业务景气度、价格等因素影响有所下降；从费用端来看，受人民币升值影响，汇兑损失对公司利润产生一定影响。
    PCB主业优势显著，AI+新能源业务奠定长期发展基础
    1）PCB业务：公司紧抓行业发展机遇，在对核心客户、行业预测、产品技术、产能布局等方面保持持续稳定的基础上，进一步夯实护城河保持竞争优势，并积极把视野拓展到更宽广的领域。特别是伴随AI应用的落地，公司加大PCB产品在AI服务器、云计算、车载等领域的研发和新客户的拓展等工作，此外在消费电子领域，公司有望持续拓展在客户处ASP及份额，后续有望持续放量。通过持续的研发投入提升技术能力，积极布局前瞻性技术创新产品，把握行业发展的先机，迎接新一轮科技创新周期的到来。2）新能源领域：24前三季度新能源业务收入61.6亿元，同比增长约36.89%，公司积极布局新能源领域，深耕大客户，该业务已成为助力公司长期可持续发展的强劲引擎。随着新产能的逐步释放、新产品的平稳交付，公司消费电子业务与新能源业务已经构成较有韧性的业务组合，为公司的高质量发展奠定了坚实的基础。
    投资建议
    考虑到今年经济的不确定性，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为19.46/28.18/37.46亿元（此前预计2024/2025/2026年归母净利润为22.78/28.74/35.68亿元），按照2024/10/29日收盘价，PE为25/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险。
   

中复神鹰2024年三季报点评：需求疲软增长承压，多举措提升竞争力

中复神鹰(688295)
    报告摘要
    事件：公司2024年前三季度实现收入11.2亿，YOY-30.5%，实现归母净利润-0.08亿，扣非归母净利润-0.75亿。其中Q3单季度实现收入3.9亿，同比-30.1%，环比+36.2%；实现归母净利润-0.33亿，扣非归母净利润-0.57亿，环比亏损略有扩大。
    需求疲软增长承压，均价仍有下降。1）销量：预计24Q3单季度销量超4000吨，同比下滑约15%，我们认为主要受终端需求疲软影响，根据百川盈孚数据，2024年1-9月国内碳纤维表观消费量4.4万吨，YOY-12%。我们预计后续公司碳纤维销量增长望逐步向好，一是碳纤维终端应用领域持续扩大，需求望重回增长态势，二是公司加大销售力度，不断拓宽客户，份额望继续提升。2）价格：估算24Q3均价约9.1万/吨，同比下降约18%，环比下降约7%。碳纤维价格仍在探底，根据百川盈孚数据，24Q3中小丝束碳纤维均价（含税）10万/吨，环比24Q2下降9%，截至10月26日，国内碳纤维中小丝束均价（含税）9.8万/吨，较24Q3均价略有下降，我们判断当前价格下，国内大部分民品生产厂商已较难实现盈利，根据百川盈孚数据，截至10月18日，碳纤维行业毛利率-7.9%，价格已低于成本，我们判断碳纤维价格继续下行空间有限。3）成本：估算24Q3吨成本约8万/吨，在规模增长及降本提效降耗举措推动下，我们预计公司吨成本仍有下降空间。4）盈利：在价格承压下，24Q3吨净利亏损环比略有扩大。公司望通过多举措提升盈利能力，一是加大高端产品产出，通过提高产品附加值增加利润；二是放大成本优势，在稳定价格的同时加大降维产品的出货量；三是继续加大新产品研发力度，加快中高端新品推出，并夯实新品定价优势。
    产能建设稳步推进，龙头优势持续加强。1）技术：公司在国内率先攻克碳纤维“干喷湿纺”纺丝技术，并具备T700级、T800级、T1000级和M40级的产业化能力，成功实现T1100级碳纤维的成功制备。此外，公司成功制备出干喷湿纺T700级48K大丝束碳纤维，产品性能与国际同类产品相当，产品兼顾了小丝束的工艺性能和大丝束成本优势。2）产能：目前总产能达2.85万吨，连云港3万吨项目稳步推进，预计
    25年将陆续有产线进入试生产阶段。3）产品：公司产品涉及1K-48K各种型号，在
    传统成熟和战略新兴领域全覆盖。公司拥有根据下游应用领域的不同需求提供性能指标定制化生产的能力，且可灵活运用产线柔性切换的特点，动态调整生产工艺，随时切换大丝束/小丝束以及不同规格的碳纤维生产，以满足市场需求。公司T700级及以上产品系列在国内市场已连续多年保持市场占有率50%以上，其中在国内储氢瓶领域占比达80%，碳/碳复材领域占比达60%。4）产业链延伸：公司目前重点推广碳纤维及其复合材料在EVTOL、低空货运无人机、低空载人飞行器、低空农植机等低空场景中进行应用验证评价，并继续与商飞合作做好大飞机等典型结构件的应用验证工作，未来在合适的时机下有望逐步进入下游复材领域。
    投资建议：我们下调24-26年归母净利润至0.2、1.3、3.0亿（原24-26年盈利预测
    为2.3、5.6、7.6亿），主要考虑到需求相对疲软，下调均价与销量假设，同时略微上调单位成本假设，调整后盈利对应当前股价PE为968.2、156.6、68.9倍，PB为4.4、4.4、4.3倍。考虑到碳纤维价格走低，公司盈利承压，下调至“增持”评级。
    风险提示：产能投产不及预期、价格大幅下滑、原材料价格提升、成本下降不及预期、规模扩张的管理风险、行业供需测算有偏差、使用信息滞后或更新不及时风险。
   

Q3量价稳中有增，业绩环比改善

晋控煤业(601001)
    报告摘要
    晋控煤业于2024年10月28日发布2024三季报：
    2024前三季度公司实现营业收入112.34亿元，同比减少0.19%；归母净利润21.51亿元，同比减少0.62%；扣非归母净利润21.39亿元，同比增长0.88%；经营活动产生的现金流量净额为36.64亿元，同比减少24.71%。基本每股收益1.29元，同比持平；加权平均ROE为12.3%，同比减少1.83pct。
    2024Q3公司实现营业收入38.55亿元，同比增长1.38%，环比增长3.60%；归母净利润7.14亿元，同比减少8.25%，环比增长8.88%；扣非归母净利润7.15亿元，同比减少8.12%，环比增长11.70%。
    煤炭业务：量价齐升，业绩修复。
    产销量方面，Q3产量同环比双增，全年产量有望同比增长。2024年前三季度原煤产量为2579万吨，同比增长1.47%；商品煤销量为2207万吨，同比减少0.30%。2024Q3原煤产量为887万吨（同比+5.39%，环比+4.58%）；商品煤销量为762万吨（同比-0.45%，环比+1.59%）。公司目前两座控股煤矿合计产能达到3450万吨/年，测算2024Q3产能利用率达到102.80%，我们预期公司Q4有望继续保持高生产水平，全年产量同比高增在望。
    价格与成本方面，Q3煤价逆势同环比双增，盈利能力边际修复。2024年前三季度单位价格为494元/吨，同比增长0.001%；单位成本为262元/吨，同比减少0.62%；单位毛利为232元/吨，同比增长0.72%；2024Q3单位价格为492元/吨（同比+3.69%，环比+2.19%），在市场煤价下滑的背景下，公司实现自产煤价格同环比上涨。根据Wind数据，2024Q3秦皇岛5500大卡动力末煤平仓价格为848元/吨，同比下降2.09%，季度环比下降0.04%。
    盈利预测、估值及投资评级：考虑前三季度煤价弱势运行，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为150.13、154.01、156.44亿元（原预测值为162.01、166.19、168.81亿元），实现归母净利润27.87、30.03、31.31亿元（原预测值为34.31、36.25、37.67亿元），每股收益分别为1.67、1.79、1.87元，当前股价15.45元，对应2024-2026年PE分别为9.3X/8.6X/8.3X。考虑冬储补库旺
    季将临，叠加宏观预期向好，动力煤价格有望重回上涨趋势，我们看好公司Q4业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下跌、政策干扰风险、资产注入空间不及预期、研报使用信息数据更新不及时风险。
   

业绩偏预告上限，应用市场持续拓展

华测导航(300627)
    报告摘要
    公告摘要：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收22.68亿元，同比增长24.22%，归母净利润3.9亿元，同比增长37.84%，扣非后归母净利润3.42亿元，同比增长35.31%。
    业绩偏预告上限，单季度营收利润创同期新高。公司24Q3单季度营收7.83亿元，同比增长26.9%，归母净利润1.38亿元，同比增长29.42%，扣非后归母净利润1.31亿元，同比增长36.55%，前三季度股权支付费用约4100万元。公司延续快速增长态势主要受益于产品和解决方案行业应用持续拓展，资源与公共事业、地理空间信息等相关业务收入实现较大增长，海外区域营收持续快速扩张，2024H1收入4.45亿元，同比增长34.98%，占营收比重约30%。公司保持较好的盈利能力，2024年前三季度毛利率59.18%，同比提高0.81pct，Q3单季度毛利率60.59%，同比及环比提高1.95pct、2.41pct。费用管控良好，前三季度期间费用率43.78%，同比下降2.06pct，销售/管理/研发费用率分别为19.04%/7.54%/16.86%，同比-1.44/-0.66/+0.02pct，Q3单季度期间费用率44.92%，同比下降2.06pct，环比提高2.52pct，主要由于研发及财务费用增长。
    新兴业务拓展顺利，出海空间广阔。公司资源与公共事业、机器人与自动驾驶两大板块保持较高增速。资源与公共事业板块包括农机自动驾驶和形变监测等，其中农机自动驾驶上半年延续高增长态势，位移监测业务受益万亿国债增长良好，目前在地灾、水利、应急等方面已有项目持续落地。机器人与自动驾驶业务主要覆盖封闭/半封闭场景以及乘用车自动驾驶，公司在低速机器人、矿车、港口、物流自动驾驶等领域与易控、三一、徐工等达成合作，乘用车方面已成为小米SU7IMU BOX，百度萝卜快跑第六代无人车P-Box产品独家供应商，被指定为多家车企自动驾驶位置单元业务定点供应商，建立车规产品完整开发流程和管理体系，相关产品开发流程已达到功能安全
    国际标准最高等级“ASIL-D”要求。公司重视全球市场拓展，在海外完善经销商网络布局，RTK产品快速增长，农机自动驾驶产品形成一定规模并保持快速拓展趋势，三维智能开拓效果明显，增长空间较大，随着产品线丰富及产品持续打磨成熟，海外市占率有望进一步提升。
    巩固核心技术优势，提升自研能力。公司以高精度定位技术为核心，具备高精度GNSS算法、三维点云与航测、GNSS信号处理与芯片化、自动驾驶感知与决策控制等完整算法技术能力，逐步打造和完善高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台，2024H1研发费用2.42亿元，同比增长31.28%，占营收比重保持较高水平，已在国内外建立上海、武汉、南京、北京及英国五处基地，充分发挥地区院校人才优势，截至2023年底研发团队615人，占员工总数比重33.4%。公司已实现核心技术自主可控，研发并量产高精度GNSS基带芯片“璇玑”、多款高精度GNSS板卡、模组、天线等基础器件，新一代GNSS芯片研发进展顺利，推出后预计将大幅提升公司芯片自给率。公司同时不断推动完善高精度定位、组合导航、机械自动化控制、激光
    雷达系统等方面技术、产品和解决方案，提高设备器件自供比例，增强产品竞争力。
    投资建议：华测导航是高精度导航定位龙头，为客户提供硬件设备及不同场景解决方案，掌握核心算法，实现上游核心基础器件自研自给，逐步开拓SaaS订阅服务等新业务模式，有望提升盈利能力。随着传统行业高精定位需求升级，车载、低空经济等新兴场景拓展顺利，叠加出海机遇，增量空间将进一步打开。考虑公司新兴业务及海外市场增长良好，有望带动盈利能力提升，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为5.96亿/7.74亿/9.88亿元（原预测值为5.76亿元/7.63亿/9.41亿元），EPS分别为1.09元/1.41元/1.80元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游应用需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；技术迭代风险；汇率波动风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险
   

三季报高增，MLCC业务持续突破

三环集团(300408)
    报告摘要
    事件概述
    公司发布24年三季报，公司24年前三季度实现营收53.81亿元，yoy+31.05%，归母净利润16.03亿元，yoy+40.38%，扣非归母净利润14.37亿元，yoy+63.66%；毛利率42.77%，yoy+2.99pct，净利率29.8%，yoy+1.95pct。
    24Q3公司营收19.53亿元，yoy+32.29%，qoq+4.81%，归母净利润5.78亿元，yoy+40.59%，qoq-2.5%，扣非归母净利润5.24亿元，yoy+69.56%，qoq-2.22%，毛利率44.3%，yoy+4.42pct，qoq+0.93pct，净利率29.55%，yoy+1.68pct，qoq-2.25pct。
    两大主业进展顺利，盈利能力提升明显
    三季度在整体需求较弱的情况下，公司三季度营收毛利率均实现了同环比增长，凸显了公司自身阿尔法，而归母净利润受费用端影响而环比略有下降，公司Q3研发费用/财务费用环比增长0.1/0.52亿元。
    持续提升产品能力，MLCC业务持续突破
    公司以“材料+结构+功能”为发展方向，公司光通信用陶瓷插芯、片式电阻用氧化铝陶瓷基板、半导体陶瓷封装基座等产品产销量均居全球前列，其中，光纤陶瓷插芯、片式电阻器陶瓷基板被国家工业和信息化部评为“单项冠军”产品。
    在核心单品MLCC领域，公司形成了丰富的产品矩阵，广泛应用于移动通信、智能终端、新能源等行业。公司实现介质层膜厚1微米的技术突破和完全量产，堆叠层数达1000层以上，产品覆盖0201至2220尺寸的主流规格。随着产品技术突破和品质提升，公司的超高容MLCC产品荣获第十二届中国电子信息博览会创新金奖，公司MLCC产品市场认可度显著提高。
    投资建议
    考虑到宏观环境不确定性，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为21.48/27.36/31.84亿元（此前预计2024/2025/2026年归母净利润分别为
    23.73/28.59/33.17亿元），按照2024/10/30收盘价，PE为33.4/26.2/22.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期，下游需求不及预期、未及时筹足项目建设资金风险、研报信息更新不及时，外围环境波动风险。
   

Q3营收实现高增，Q4毛利有望环比改善

华勤技术(603296)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报：
    24Q3实现收入366.1亿元，同比+45.4%，环比+58.0%；归母净利润7.6亿元，同比+8.0%，环比+10.6%；扣非归母净利润6.7亿元，同比-2.1%，环比+37.5%。毛利率7.6%，同比-3.2pct，环比-2.7pct；净利率2.1%，同比-0.7pct，环比-0.9pct。
    高性能计算快速拓展，营收实现高增。24Q3公司各业务条线均实现较快增长，特别是以笔电、服务器为代表的高性能计算业务，伴随多款AI PC量产出货+服务器&交换机实现核心大客户大规模交付，收入实现快速增长。Q3毛利率下滑，预计主要受三方面影响：1）手机ODM竞争激烈导致毛利率承压；2）服务器物料成本占比高，收入增速快拉低综合毛利率；3）服务器、汽车电子等业务仍处于投入期。随着手机ODM竞争态势趋缓，预计Q4毛利率有望环比改善。
    汽车电子快速增长，多产品全面布局。公司汽车电子在智能座舱、智能驾驶、智能网联和智能车控全面布局，积极拓展国内外主机厂和实现更多业务导入，并通过软件的创新和突破加深合作，收入实现快速增长，24H1汽车电子和工业产品收入6.4亿元，同增102%。
    收购易路达切入北美特定客户，打开远期空间。公司拟以现金方式收购易路达80%股份，易路达为北美特定客户提供音频类整机及零部件产品，2023年营收45.5亿港币，净利润5.5亿港币，业绩承诺2024-26年累计实际实现净利润之和不低于7.5亿港元，收购落地后华勤将顺势切入北美特定客户供应体系并增厚利润，同时为日后开拓北美特定客户更多产品打下基础。
    投资建议：考虑新业务仍在持续投入，我们适当调整盈利预测，预计公司2024-26年实现归母净利润29.3/36.1/44.0亿元（此前对应30.9/36.6/44.5亿元），对应PE估值20/16/13倍。
    风险提示事件：终端需求不及预期；AI发展不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。
   

集采出清国内快速恢复，自主品牌加速出海

三友医疗(688085)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入3.33亿元，同比下降7.30%，实现归母净利润0.09亿元，同比下降87.07%；实现扣非归母净利润0.03亿元，同比下降94.50%
    分季度来看：2024年单三季度公司实现营收1.21亿元，同比增长57.30%，实现归母净利润0.07亿元，同比增长104.53%，实现扣非净利润0.05亿元，同比增长675.10%，得益于脊柱、超声骨刀等产品的持续放量，同时叠加2023Q3同期低基数，公司单季度业绩实现高增。
    费用端：公司2024前三季度销售费用率31.52%，同比下降8.39pp，主要因集采推动促进销售费用下降；管理费用率11.98%，同比增长5.77pp；研发费用率19.22%，同比增长6.10pp，主要因当期子公司水木天蓬相关股权激励费支付；财务费用率-1.69%，同比增长1.50pp；公司2024前三季度毛利率69.68%，同比减少10.38pp，脊柱国采陆续落地实施，终端销售价格降低导致公司毛利率波动；2024前三季度净利率2.46%，同比减少18.50pp。
    集采出清脊柱耗材快速放量，骨刀、机器人等新业务加速成熟。国内脊柱集采在多个省份相继落地，终端手术量逐渐恢复，公司相关耗材的发货量逐渐快速增长，助力公司业绩实现快速增长；同时公司进一步加快超声骨刀系列产品在国内的入院推广，持续加大联营企业春风化雨的骨科手术机器人研发投入，未来相关产品有望加速成熟，助力公司业绩增长。
    自主品牌加速出海，高端市场持续突破。2024年公司收购法国Implanet，基于该平台创立自主国际产品品牌，Zeus脊柱内固定系统在法国完成多台手术，欧美版全新脊柱后路系统JazzSpinalSystem在美国已经实现超过40家医院入院，获得当地客户认可。同时，公司与海外知名经销品牌Elliquence正式签约合作，未来有望协力互补，加快公司骨科耗材系列产品的出海征程。
    盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，考虑集采、反腐等政策可能对脊柱、创伤等耗材业务造成一定影响，预计2024-2026年公司收入5.00、6.81、
    9.02亿元（调整前24-26年5.03、6.05、7.29亿元），同比增长9%、36%、32%，归母净利润0.35、1.02、1.34亿元（调整前24-26年0.60、0.94、1.01亿元），同比增长-63%、191%、31%。考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，超声骨刀等新品种不断拓宽拓宽，综合实力不断增强，维持“买入”评级。
    风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。
   

在手订单增长提速，整体业务呈逐步恢复态势

药明康德(603259)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现营业收入277.02亿元，同比下降6.23%；归母净利润65.33亿元，同比下降19.11%；扣非归母净利润66.82亿元，同比下降14.22%；经调整Non-IFRS归母净利润73.50亿元，同比下降10.10%。
    在手订单增长提速，全年剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的收入稳健增长。分季度看，2024Q3收入104.61亿元（同比-1.96%），剔除新冠商业化项目同比+14.6%，2024Q3归母22.93亿元（同比-17.02%），扣非归母22.68亿元（同比-23.08%），经调整Non-IFRS归母29.70亿元（同比-3.41%）。盈利能力上看，2024Q1-Q3毛利率40.65%（同比-0.65pp），Non-IFRS毛利率40.90%（-1.40pp），归母净利率23.83%（-3.75pp），Non-IFRS归母净利率26.50%（-1.10pp），我们预计收入逐步恢复主要系：①海外投融资逐步恢复带来需求端逐步改善；②公司TIDES业务持续强劲增长。订单上看，2024前三季度在手订单438.2亿元(+35.2%)。源于订单恢复、产能持续释放，我们预计公司2024年有望实现收入端剔除新冠商业化项目后2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望同2023年相当的水平。
    化学业务（WuXi Chemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式不断兑现。2024Q1-Q3收入200.9亿元（-5.4%），剔除新冠商业化项目收入增速约+10.4%。①小分子药物发现服务（R）：过去12个月成功并交付超45万个化合物，同比+7%，为后端持续稳健增长奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入124.7亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约+7%，2024Q1-Q3研发管线总计3356个项目（+11.3%），包括68个商业化(+17.2%)。此外，2024Q1-Q3TIDES业务收入35.5亿元，实现+71.0%的强劲增长，截止9月底，TIDES在手订单同比显著增长196%。
    测试业务（WuXiTesting）：SMO业务持续快速增长，安评业务略有波动。2024Q1-Q3
    收入46.2亿元（-4.9%），其中①实验室分析及测试服务：收入32.6亿元（-7.9%），安评业务同比下降10.1%；②临床CRO及SMO：收入13.6亿元（+3.4%），规模不断扩大，其中SMO收入同比增长16.0%。
    生物学业务（WuXiBiology）：新分子类型业务持续稳健增长。2024Q1-Q3收入18.3亿元（-3.6%），其中新分子种类相关收入+6.0%，占生物学板块比例约28.5%。
    细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：期待工艺验证（PPQ）项目落地带来新增量。2024Q1-Q3收入8.5亿元（-17.0%），其中2024Q1-Q3服务CDMO项目约59个，其中1个项目为世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法(TIL)商业化项目。另一个已完成PPQ，预计2024年第四季度申报FDA，有望逐步贡献新增量。
    盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%、16.89%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞
    争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。
    风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险
   

外部政策影响短期业绩，看好国内设备更新落地+海外市场持续突破

迈瑞医疗(300760)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入294.85亿元，同比增长7.99%，实现归母净利润106.37亿元，同比增长8.16%，剔除汇兑损益影响后同比增长11%；实现扣非归母净利润104.37亿元，同比增长7.75%
    分季度来看：2024年单三季度公司实现营业收入89.54亿元，同比增长1.43%，实现归母净利润30.76亿元，同比下降9.31%；实现扣非归母净利润30.57亿元，同比下降8.62%，受到国内医疗整顿等政策因素影响，公司当期业绩增速略有放缓。
    费用端：公司2024前三季度销售费用率12.43%，同比下降2.18pp；管理费用率3.80%，同比下降0.29pp；研发费用率8.79%，同比下降0.40pp；财务费用率-0.62%，同比增长1.60pp，各项费用率基本稳定；公司2024前三季度毛利率64.87%，同比减少1.25pp，净利率36.30%，同比增长0.28pp。
    海外多条线表现亮眼，政策扰动下国内业务持续稳健。2024年前三季度，受益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破叠加动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量，公司海外业务营收120.2亿元，同比增长18.3%，其中欧洲和亚太市场增速高于30%，拉美市场增长近25%；国内业务因医疗领域整顿和医疗设备更新等政策性因素影响导致医院采购推迟，叠加医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷，国内市场前三季度营收174.7亿元，同比增长1.9%。
    体外诊断产线跃居第一大收入板块，化学发光等业务表现亮眼。2024前三季度公司IVD业务营收114.0亿元，同比增长20.9%，其中化学发光业务增速超20%。受益于加速推动海外本地化生产和中大样本量实验室突破，国际体外诊断产线增长超过30%；在国内市场，公司化学发光、生化、凝血等业务的市占率稳步提升，其中化学发光的占有率有望在国内再超一名进口品牌成为市场第三。
    高端产品快速放量，影像管线稳步增长。2024前三季度公司影像业务营收59.7亿元，同比增长11.4%，受国内超声的终端采购市场低迷影响，国内整体医学影像市场规模有所收缩，但受益于2023年底上市的全身应用超高端超声ResonaA20的快速放量，医学影像产线前三季度仍保持较快增长，伴随无线掌超、妇科高阶超声等产品上市，影像业务有望延续良好增势。
    生命信息与支持管线短期承压，微创外科、动物医疗等新业务表现亮眼。2024前三季度公司监护业务营收108.9亿元，同比下滑11.7%，其中微创外科增长超过45%。受招标采购推迟等因素影响，国内监护条线相关产品需求疲软，下滑超20%，海外监护业务在高端客户突破带动下增长超过10%。我们预计随着招标采购的陆续回暖以及专项债发行加快，公司监护业务有望逐渐回温。
    盈利预测与投资建议：根据公司公告，我们预计未来公司国内市场在医疗新基建、院内诊疗复苏等趋势下快速增长，海外高端客户有望持续突破，但国内政策变化短期内可能造成不确定性，预计2024-2026年公司收入383.91、447.59、522.49亿元（调整前401.62、482.02、578.57亿元），同比增长10%、17%、17%；预计公司归母净利润133.75、156.77、183.01亿元（调整前139.14、167.58、201.00亿元），同
    比增长15%、17%、17%。公司当前股价对应2024-2026年25、21、18倍PE，考虑到公司是国内医疗器械龙头企业，国内市场占据领地位，海外产品持续快速放量，维持“买入”评级。
    风险提示事件：新产品研发风险，政策变化风险，行业竞争加剧风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
   

三季报业绩平稳，PCB龙头深度受益AI大周期

深南电路(002916)
    报告摘要
    事件概述
    公司发布三季报：24年前三季度实现营收130.49亿元，yoy+37.92%，归母净利润14.88亿元，yoy+63.86%，扣非归母净利润13.76亿元，yoy+86.67%，毛利率25.91%，yoy+2.8pct，净利率11.4%，yoy+1.8pct。
    24Q3营收47.28亿元，yoy+37.95%，qoq+8.45%；归母净利润5.01亿元，同比yoy+15.33%，qoq-17.6%；扣非归母净利润4.72亿元，yoy+51.53%，qoq-16.98%。毛利率25.4%，yoy+1.97pct，qoq-1.71pct，净利率10.59%，yoy-2.09pct，qoq-3.05pct。
    三季度业绩平稳
    Q3公司营收环比增长，主要由于电子装联业务项目结算增加影响。公司毛利率环比略有下降，一方面由于电子装联业务规模增长，其毛利率偏低；同时封装基板及PCB业务受产品结构变化影响，业务毛利率环比下降。此外，广州封装基板新工厂产能爬坡、原材料涨价对Q3毛利率也造成一定负向影响。
    数通+汽车引领PCB成长，FCBGA载板能力稳步提升
    PCB业务结构持续改善.PCB龙头深度受益AI大周期：1）在数通领域：在有线侧通信领域，得益于高速交换机、光模块产品需求增长，有线侧通信产品占比提升，产品结构进一步优化，盈利能力有所改善；在数据中心领域，得益于AI加速卡、Eagle Stream平台产品持续放量等产品需求提升，公司数据中心领域订单同比取得显著增长。2）汽车电子领域：公司继续重点把握新能源和ADAS方向的增长机会，前期导入的新客户定点项目需求释放，智能驾驶相关高端产品的需求稳步增长，推动汽车电子领域订单延续增长态势。
    FCBGA封装基板：广州新工厂投产后，产品线能力快速提升，16层及以下产品现已具备批量生产能力，16层以上产品具备样品制造能力。各阶产品相关送样认证工作有序推进。
    投资建议
    考虑到宏观环境的不确定性，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为20.88/27.47/32.4亿元（此前预计2024/2025/2026年归母净利润分别为23.28/28.04/33.33亿元，按照2024/10/30收盘价，PE为25.6/19.5/16.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险，贸易摩擦风险、汇率波动风险、外围环境波动风险。
   

立高食品三季报点评：需求承压，盈利改善

立高食品(300973)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报。24年前3季度，公司实现营收27.17亿元，同比+5.22%；实现归母净利润2.03亿元，同比+28.21%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比+31.32%。24Q3，公司实现营收9.36亿元，同比-1.11%；归母净利润0.68亿元，同比+35.07%；扣非归母净利润0.67亿元同比+57.43%。
    奶油产品延续高增，流通渠道逐步恢复。前三季度，从产品收入结构来看，冷冻烘焙食品收入占比约58%，同比下降约7%，下降主要原因为商超渠道影响所致；烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约42%，同比增长约30%，主要贡献因素为稀奶油新品的稳健增长，其中奶油类产品在多款UHT奶油产品带动下营收同比增长超70%。按最终销售客户类别分渠道看，流通渠道收入占比约55%，同比增长约11%，主要得益于稀奶油产品驱动及公司对头部经销商的政策支持；商超渠道收入占比约27%，同比下降约10%，主要是公司在核心商超渠道部分产品上架安排调整所致，公司将积极推进新品的储备及上新工作；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约18%，合计同比增速约20%。
    费用管控趋于严格，盈利能力整体改善。成本费用方面，3Q24公司毛利率31.34%，同比下降0.55pcts;公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.52%/6.89%/3.60%/0.34%，分别同比-2.19/-0.98/-0.67/+0.15pcts，公司严格落实费用预算的执行，降低或减少不必要开支，提高各项费用的投入产出比。整体来看，3Q24，公司归母净利率7.26%，同比提升1.98pcts，盈利能力明显改善。
    以大单品、大客户、大经销商为抓手，提升生产经营效率。收入端，公司进一步提升大单品品类的产品品质，同时在新品研发方面更加贴合行业趋势和消费者偏好演变的方向，并将销售资源向大客户、大经销商倾斜，不断提升公司资源的投入产出比。利润端，2024年公司力求在实现稳健增长的情况下，从费用控制、优化采购、优化仓储物流、严控人员编制等方面着手提升公司生产经营效率。
    投资建议：维持“买入”评级。根据三季报，我们预计公司24-26年营收分别为38.12/42.73/47.77亿元，归母净利润分别为2.63/3.00/3.40亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超预期、新客新品拓展不及预期、食品安全事件。
   

南方传媒：Q3利润总额实现高增，教育业态持续拓展

南方传媒(601900)
    报告摘要
    事件：南方传媒发布2024年三季报，公司2024Q1-Q3营业收入64.78亿元，同增0.5%；利润总额8.19亿元，同增2.3%；归母净利润5.29亿元，同减22.2%；扣非归母净利润5.47亿元，同减11.4%。2024Q3营收24.54亿元，同增2.7%；利润总
    额3.45亿元，同增16.8%；归母净利润2.30亿元，同减14.6%；扣非归母净利润2.16亿元，同减18.5%。
    点评：Q3利润总额实现高增，主业经营稳健，教育业态持续拓展
    1）Q3利润总额实现高增，经营端稳中向好。公司2024Q1-Q3收入和利润总额均实现正向增长，其中Q3单季度利润总额实现高增，反映经营端稳中向好，而归母净利润则因税收政策变化，所得税费用增加，而有所下降。
    2）教材教辅稳健经营，一般图书改善可期。教材教辅方面，根据广东省出版集团公众号信息，公司全力保障全省中小学生秋季教材配送工作，教材新增学科小学体育与健康，并顺利与人教版初中体育与健康衔接，部分地市个别学科重新选用为人教版教材，市场占有率稳中有升。一般图书方面，一般图书出版收入2.8亿元（未剔除内部抵消口径），受图书零售大盘复苏偏弱影响有所承压。但是，公司强化系列品牌产品的营销推广，并大力支持新型、特色产品线建设，“乐府文化”已出版《夜奔》等新书，后续有望伴随市场景气度回暖有所改善。
    3）教育业态持续拓展。智慧教育方面，南方传媒公众号信息显示，公司训练研发的“万卷要义学习大模型”面向中小学教育应用，可支持语文教学设计、数学解题、英语高频词学习等多个教育场景，在内容生成、知识检索与个性化学习服务等方面实现
    了重大突破。同时，公司推动新华发行集团全省82家分、子公司进行教育服务网格
    化管理改革，加快提升教育服务专业水平和经营质量。
    4）加强费用控制，费用率较为稳定。公司2024Q3销售、管理、研发费用率分别为8.7%、10.5%、0.1%，分别同增-0.49/+0.24/+0.05pct，整体较为稳定。
    盈利预测与估值：考虑到公司主业经营稳健，且公司2024Q3业绩表现符合预期，我们维持对公司的此前业绩预期，预计南方传媒2024-2026年营业收入分别为100.32/106.60/113.09亿元，分别同比增长7.12%、6.26%、6.09%；归母净利润分别为8.81/9.59/10.26亿元，分别同比增长-31.34%、8.78%、7.07%。当前市值对应公司的估值分别为14.3x、13.1x、12.3x，维持“买入”评级。
    风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。
   

Q3业绩持续高增，能源互联订单充足

亨通光电(600487)
    报告摘要
    公告摘要：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入423.99亿元，同比增长20.79%，归母净利润23.15亿元，同比增长28.32%；扣非归母净利润22.08亿元，同比增长30.20%。
    Q3扣非净利同比高增，盈利能力持续提升。在“新基建”“碳达峰、碳中和”“数字中国”等背景下，特高压建设、电网数字化智能化升级、新能源基础建设以及海洋通信产业稳步发展。公司积极把握市场机遇，带动公司特高压及电网智能化、工业与新能源智能、海洋通信等相关业务保持了较快增长，市场综合竞争力进一步提升。单季度看，24Q3实现营收157.85亿，同比增长32.38%，环比增长6.54%；归母净利润7.06亿，同比增长27.21%，环比下降35.58%；扣非归母净利润6.93亿元，同比增长40.94%；营收利润同比实现高增长。费用方面，24Q3销售/管理/研发率分别为1.70%/2.32%/3.29%，环比分别降低0.78/0.28/1.25个pct，费用管控能力进一步提升。前三季度，毛利率15.15%，同比降低1.88个pct，净利率5.90%，同比提升0.81个pct，主要由于公司对核心产品技术研发及成本管控，优化生产效率，推动盈利能力有所提升。10月23日，公司制定2024年限制性股票激励计划已获股东大会审议通过。
    海风电景气度有望复苏，能源互联在手订单200亿元。近期，各地海风海缆项目迎来积极变化。广东省管7GW全部核准，帆石一取得用海变更批复并首回500kV海缆招标完成；阳江青洲五、七海缆集中送出工程项目（海域部分）环境影响评价文件进行审查送。江苏国信、三峡大丰项目预计12月开工，射阳项目机位点问题已解决。随着各地陆续开启相关项目招标及海风建设，海风海缆景气度有望持续回升。海外方面，英国第六轮已授予5.34GW海风合同；德国24-27年将对14GW海风进行招标；荷兰计划海风招标15GW。截至2024Q3，公司海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约200亿元；在手订单充足。此外，公司还持续加大工程能力建设，新一代深远海大型风机安装船建设安装平台已成功交付。未来，公司将继续深度拓展海上风电产业链，着力海洋产业链平台构建，全力打造国际一流海洋能源互联解决方案服务商。
    特种光纤+高速光模块新产品拓展顺利，海洋通信与PEACE海缆取得新进展。公司加快在超低损耗光纤、传能光纤、大带宽多模光纤、多芯光纤、海洋光纤等高端产品以
    及特种产品的研发和市场转化；并积极推动埃及、印尼、印度、墨西哥等海外光通信产业基地的产能提升。海洋通信业务方面，公司新增签约亚太快链ALC越南分支、安哥拉NBN海缆、孟加拉海缆等项目。24Q3，公司拥有海洋通信业务相关在手订单金额约60亿元；拥有PEACE跨洋海缆通信系统运营项目在手订单金额超3亿美元。此外，公司成功推出超算中心互联以及核心路由器集群互联应用的56G/100G/200G系列超低功耗AOC产品以及300G CXP2AOC产品。目前400G光模块产品已在国内外市场获得批量应用，800G光模块产品已在领先交换机设备厂商通过测试，并将根据市场情况导入量产。公司在前期推进印尼光通信行业布局基础上，继续收购Voksel股份，随着AI算力网络基础设施建设，以及AI集群对DCI网络需求提升，光通信景气度有望维持。
    投资建议：公司是国内光电缆龙头，围绕通信与能源互联两大核心领域业务布局。海洋业务处于国内第一梯队，海洋业务订单充足，随着海风海缆景气度复苏，业绩有望进一步释放。我们调整公司2024-2026年净利润分别为29.76/37.55/42.67亿元（原值为28.05亿/33.64/39.63亿元），对应EPS分别为1.21/1.52/1.73元，维持“买入”评级。
    风险提示：海上风电装机量不及预期的风险，海风电平价的降本压力风险，上游原材料价格波动的风险，光纤光缆需求不及预期风险，市场竞争加剧的风险，市场系统性风险。
   

三季度业绩稳健，新品进展顺利成长性强

生益科技(600183)
    报告摘要
    事件概述
    公司发布2024年三季报，公司24前三季度实现营收147.45亿元，yoy+19.42%，归母净利润13.72亿元，yoy+52.65%，扣非归母净利润13.13亿元，yoy+55.8%，毛利率22.02%，yoy+2.49pct，净利率9.84%，yoy+2.65pct。
    24Q3营收51.15亿元，yoy+14.52%，qoq-1.75%，归母净利润4.4亿元，yoy+27.83%，qoq-18.62%，扣非归母净利润4.04亿元，yoy+24.14%，qoq-22.64%，毛利率22.87%，yoy+2.91pct，qoq+1.09pct，净利率9.24%，yoy+1.67pct，qoq-1.79pct。
    上半年业绩亮眼，结构优化提升盈利水平
    三季度受整体下游需求转弱影响，公司营收环比略有下滑，成本端由于三季度铜等原材料价格仍处于高位，公司毛利率有所下滑；从PCB业务来看，子公司生益电子Q3实现营收12.06亿元，yoy+49.27，主要系生益电子持续优化产品结构，抓住服务器发展大机会，目前服务器产品占比已达42.45%，同比提升20.87pct。
    布局新品增强自身成长性
    从成长性来看，公司持续布局高成长性新品，对应用于下一代通用服务器、AI服务器以及112Gbps传输链路等需求的覆铜板基材、高密度封装载板用覆铜板基材、汽车电子用高Tg高耐热覆铜板基材等产品持续研发，为公司未来成长奠定坚实基础。后续随着下游需求进一步回暖，上行周期开启，整体覆铜板价格有望进一步回暖，公司周期+成长属性有望带来业绩估值的双修复。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为18.2/22.26/26.58亿元，按照2024/10/29收盘价，PE为27.2/22.2/18.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    1、下游PCB需求不及预期；2、原材料价格波动；3、新产品放量不及预期；4、研报使用信息更新不及时
   

Q3国内水泥仍承压，静待价格修复后拐点到来

华新水泥(600801)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报。前三季度公司实现营业收入247.2亿元，同比+2.3%；实现归母净利润、扣非归母净利润11.4、10.6亿元，分别同比-39.3%、-41.7%。单三季度实现营收84.8亿元，同比+1.8%，环比-7.3%；实现归母净利润、扣非归母净利润4.1、3.8亿元，分别同比-40.2%、-41.3%，分别环比-26.3%、-27.5%。
    国内水泥拖累收入，海外及非水泥业务支持增长。据国家统计局数据，2024年1-9月，全国水泥产量13.3亿吨，同比-10.7%，其中7-9月单月产量1.5、1.6、1.7亿吨，单月同比-12.4%、-11.9%、-10.3%，金九银十传统旺季下，9月单月降幅略有收窄，但仍为2010年以来同期最低水平。从区域来看，据数字水泥网，公司国内水泥熟料产能前三布局地区湖北、云南、湖南24Q3产量分别同比-7.2%、-13.1%、-14.7%；价格水平来看，武汉、昆明、长沙24Q3水泥价格分别同比-5.9%、+5.3%、+14.0%，季度环比-3.2%、+9.7%、+7.9%，区域价格涨跌不一，但均处于相对较低水平，我们认为24Q3公司国内水泥量价仍整体承压拖累收入，支撑收入同比增长主要依靠海外水泥市场及骨料等非水泥业务增长。随着9月末开始的区域价格提涨，我们预计公司国内水泥单价有望逐步企稳修复。
    毛利率仍阶段性承压，汇率扰动影响费用端。24Q3公司整体实现毛利率24.7%，同比-5.2pcts，环比-0.3pcts，国内水泥价格阶段性疲弱对单季盈利水平仍有拖累；单三季度期间费用率14.3%，同比-0.5pcts，季度环比+2.4pcts，其中财务费用率季度同比+1.0%，季度环比+1.2%，我们预计主要受经营期间海外汇率波动影响。24Q3公司实现销售净利率6.6%，同比-3.9pcts，季度环比-1.4pcts。
    看好公司海外及非水泥业务贡献支撑成长。截至24H1，公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦等12个国家地区布局，公司海外水泥熟料产能1544万吨/年，水泥粉磨能力2254万吨/年；另还有莫桑比克新建生产线、马拉维新建生产线、赞比亚生产线升级、南非生产线升级、津巴布韦粉磨站等在建项目，在建熟料产能合计约300万吨/年，在建水泥粉磨产能合计约270万吨/年，海外水泥业务有望进一步提升贡献。24H1公司骨料、商混业务收入分别同比+37.0%、+24.2%，收入增速表现亮眼，合计收入占比同比上升8.8pcts至42.5%，预计全年收入业绩表现依旧亮眼。
    投资建议：公司水泥主业布局中西南地区，两湖供需存韧性且西南存在边际改善空间；海外水泥熟料产能持续扩张叠加非水泥业务快速发展将带来新盈利增长点。基于公司24年三季报及行业盈利情况，我们调整公司盈利预测中水泥业务价格假设，调整后预计2024-2026年公司归母净利为17.4、21.4、25.3亿元（前次预测2024-2026年为21.5、25.7、28.8亿元）；当前股价对应PE分别为14.7、12.0、10.1倍，对应PB分别0.8、0.8、0.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；供给约束不及预期；成本大幅波动；水泥价格大幅波动等。
   

业绩稳健增长延续，海外布局提速拓展

银轮股份(002126)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年第三季度业绩，前三季度实现营业收入92.05亿元，同比15.18%，实现归母净利润6.04亿元，同比36.20%，单Q3看，实现营业收入30.54亿元，同比+11.85%，环比-4.04%，归母净利润2.01亿元，同比+27.31%，环比-4.76%，符合预期。
    营收表现持续稳健，净利率创单季新高
    公司前三季度实现营业收入92.05亿元，同比15.18%，实现归母净利润6.04亿元，同比36.20%，其中24Q3实现营业收入30.54亿元，同比+11.85%，环比-4.04%，归母净利润2.01亿元，同比+27.31%，环比-4.76%，符合预期。24Q3净利率+7.41%，环比+2.77%，创21年以来单季新高。
    管理提效，费用率持续改善
    公司坚定“夯实基础、降本增效、改善提质、卓越运营”经营方针，有效应对各种挑战，持续变革创新。以OPACC（扣除资本费用后的利润率）指标引领经营效率的持续提升，同时强化职能和组织建设，深化精益管理，推动商业模式和运营模式的创新。公司严格按照“二八战略”原则，高效配置资源，迅速响应市场，赢得了更多客户的信任和订单，各业务板块配套份额和配套价值持续提升，拉动公司订单增长，积极管控费用，前三季度公司期间费用率分别是13.19%,12.93%,9.59%，逐季改善。
    海外业务加速推进，持续看好公司第三曲线业务发展
    在海外业务发展上，根据海外发展纲要，公司积极拓展国际市场，持续推进海外经营体的卓越运营，海外经营体的盈利能力显著提升，今年内获取国际客户订单呈现加速态势，在乘用车领域，陆续获得北美客户冷却模块及空调箱和IGBT冷板、欧洲著名汽车零部件制造商chiller、全球知名汽车集团电池液冷板及冷凝器和前端模块、奔驰水空中冷器、国际知名豪华车厂商PPE芯片冷板项目等。在商用车领域，陆续获得了国际著名汽车制造商新能源卡车集成模块和芯片液冷板、沃尔沃卡车电池水冷板等项目。公司在第三曲线业务上持续发力，今年内在储能热管理领域/低空领域/数据中心领域均持续发力。
    盈利预测与投资评级：预计24/25/26年收入分别是131.39/165.39/194.93亿元，同比增速分别为+19.25%/+25.88%/+17.86%，实现归母净利润8.45/11.64/13.76亿元，同比增速分别+38.10%/+37.67%/+18.26%，对应24/25/26年PE分别为18.9/13.7/11.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；项目进度不及预期。