水光共绘成长蓝图，增添经营业绩弹性

黔源电力(002039)
    投资要点：
    背靠央企华电及贵州省国资。
    公司出身于贵州、运营资产也基本集中在省内。自1993年成立以来，公司专注于水力发电站的开发、建设与经营管理，并在2005年成功登陆深交所中小板。公司在贵州省“两江一河”流域拥有丰富的水电资源。截至3Q24末，华电集团直接持股15.89%、通过乌江水电持股6.32%，合计持有公司22.21%的股权。
    水光互补，展现强大业绩弹性+长期增长潜力。
    水电发电量受自然条件影响波动性较大，公司通过优化债务结构以及拓展光伏等新能源领域优化电力结构，展现出强大的业绩弹性和长期增长潜力。自2020年提出"零突破"的光伏发展目标以来，公司已在镇宁县董箐、关岭县光照、关岭县马马崖等地投资建设了总装机容量达75万千瓦的水光互补农业光伏电站，并成功实现了并网发电，为公司在新能源领域的拓展奠定了坚实基础。公司近年现金流情况优秀，根据公司净利润、折旧与摊销、分红，匡算公司每年的可供支配现金流，2021-2023年年均匡算可用资金10.84亿元。
    国资企改革行动进行时，水电资产注入获机遇
    2020年政府提出国资国企改革三年行动计划，2022年国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，旨在通过优化上市平台布局、完善治理等措施提升央企上市公司质量。《方案》要求通过资产重组优化产业布局，提升上市公司竞争力，支持重点企业上市，对分拆上市进行充分论证。公司股东华电集团自2020年起整合新能源资产，通过华电福新私有化退市，成立华电新能；2023年完成华电煤业资产注入华电能源。在水电资产方面，黔源电力作为集团唯一的水电上市平台，有望通过注入乌江、金中、金上等大型水电资产，迎来新的发展机遇。
    盈利预测与投资建议
    我们预测24-26年公司营收分别为17.71/25.96/25.96亿元，归母净利润分别为2.52/4.82/4.98亿元，EPS分别为0.59/1.13/1.17元，对应2月7日收盘价PE分别为24.3/12.7/12.3倍。首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示
    水库流域来水偏枯；市场交易电价波动；需求下降导致电力销售受阻。