穿越零售风暴，打造顾客至上的新体验

永辉超市(601933)
    投资要点：
    国内生鲜龙头超市，实现全渠道布局
    永辉超市是一家全国性的生鲜龙头超市，现已逐渐实现线上线下全渠道融合。公司成立于2001年，2010年在A股上市，其主营业务为通过线下门店端+线上出售精选商品，主要产品为生鲜及加工、食品用品等。以“绿色、人文、科技”为经营理念，为满足用户需求，提供安全、健康、高性价比的生鲜产品。永辉超市拥有丰富的线下门店资源，是公司的核心经营壁垒之一。永辉超市门店覆盖了全国主要省份和地区。截至2024年6月30日，永辉超市进入全国29个省份，已开业的门店数量达943家，已签约未开业门店达86家，储备面积65.53万平方米。
    逆境中探索出路，战略转型取得阶段性进展
    2024年以来，业绩下滑、陷入经营困境的永辉超市通过胖东来帮扶和自身学习胖东来两种模式，在全国多地对门店进行调改，包括调整商品结构、卖场布局、提升服务及员工待遇等，调改后的门店在品质、销售额和客流上均有较大提高。2024年9月23日，名创优品宣布，拟以62.7亿元现金，收购永辉超市29.4%的股份；交易完成后名创优品将成为永辉超市第一大股东。
    供应链优化提效率，商品力调优稳收入
    2024H1永辉超市供应链重点推进组织、制度、流程调优，提升各环节运作效率；不断调优商品结构，优化源头采购，提升商品力。公司持续优化产品结构，进一步提升商品引入效率，24H1永辉超市新品数20276支，淘汰22480支，新品引入率22.5%，淘汰率24.9%。永辉未来将持续加强商品力建设和品控管理，改进现有品类经营管理思路与流程。
    源头直采建立垂直供零关系，自有品牌更具价格竞争力
    24H1永辉自有品牌实现销售额12.8亿元，占营业收入3.4%。公司通过线上线下渠道积极推进，增加自有产品的曝光率和成交率。在自有品牌的运营方面，永辉基于提质增效的双方向，以三大业务主线推动业务增长，依靠供应链新模式建立商品力和品牌力。永辉通过源头直采，建立更垂直的供零关系，减少中间冗杂环节，让自有品牌在市场竞争中更具价格优势。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入为688.87/768.60/837.66亿元，增速分别为-12%、12%、9%，归母净利润为-2.47/3.58/6.87亿元，增速分别为81%、245%、92%，对应EPS分别为-0.03元、0.04元、0.08元。由于家家悦、重庆百货、红旗连锁三家龙头上市公司主营业务均为连锁超市、日用百货等，且三家公司在各地域都是龙头超市企业，与永辉超市在业务上存在很大程度相似性，在行业内具有可比性，选取家家悦、重庆百货、红旗连锁作为可比公司。因永辉超市在积极调改和后续与名创优品的合作上大有可为，采取PS估值法，可比公司24-26年的平均PS为0.68/0.65/0.63，永辉超市24-26年的PS为0.90/0.80/0.74，首次覆盖并给予“买入”评级。
    风险提示
    调改成效不及预期；人力、租金成本大幅提升；拓店不及预期；行业竞争明显加剧。

保持定力，2024年顺利收官

贵州茅台(600519)
    投资要点：
    事件：
    贵州茅台发布2024年度生产经营情况公告，经公司初步核算，2024年度公司预计实现营业总收入约1738亿元，同比增长约15.44%；预计实现归母净利润约857亿元，同比增长约14.67%。其中，公司24Q4预计实现营收506.77亿元，同比增长12.01%。公司年初制定的经营目标为营业总收入较上年增长同比15%左右，今年顺利完成，龙头实力在压力环境下进一步凸显。
    茅台酒24年稳健增长，25年预计飞天稳价为先
    分系列看，茅台酒2024年预计实现营业收入约1458亿元，同比增长约15.18%。其中，单四季度茅台酒预计实现营收446.74亿元，同比增长13.62%。
    2024年公司系统梳理形成陈年、飞天、低度三大系列为主体的“橄榄型”产品结构，推进了60余款新品开发。2025年，公司已明确“保
    持飞天53度500ml茅台酒价格相对稳定”的目标，将调整飞天和珍品等产品的投放量，进一步强化普茅大单品作为橄榄型产品矩阵“金字塔”底座的地位，增量主要通过开发750ml、700ml等规格的茅台酒新品及非标产品贡献。
    系列酒Q4增速放低，25年预计进一步承担增长主引擎
    系列酒2024年预计实现营业收入246亿元，同比增长约19.24%。其中，单四季度系列酒预计实现营收52.07亿元，同比增长3.40%，受季度间投放节奏影响Q4增速降低，为正常情况。
    展望2025年，系列酒预计进一步承担公司增长主引擎，帮助茅台酒缓解压力、维稳价格。2025年茅台酱香酒公司的任务目标为销售额增速不低于贵州茅台过去5年的平均增速（约14%）。在费用投入方面，茅台酱香酒明年投入费用额度较2024年计划增加15亿元，增幅超50%。其中，大单品茅台1935将以500-800元价格段，围绕长三角、珠三角、京津冀等地区精耕；此外，公司力争用2年左右时间把茅台王子打造成茅台酱香酒的第二支百亿元大单品，预计或将加大铺货和投入力度，进一步抢夺大众消费市场。
    盈利预测与投资建议
    公司作为白酒龙一，品牌护城河深厚，2024年在需求承压的大环
    境下顺利收官。我们预计公司2024-2026年归母净利润为849.19/929.47/1027.52亿元（前值分别为856.10/973.99/1104.07亿元），维持买入评级。
    风险提示
    经济修复不及预期，高端消费不及预期，市场竞争加剧，公司高管更换导致策略变动风险等。

金属切削工具细分龙头，布局滚动功能部件产品再出发

恒而达(300946)
    投资要点：
    恒而达：深耕金属切削工具领域30载，布局滚动功能部件产品再出发。
    公司基于多年对金属材料与热处理的研究积累，主要从事金属切削工具、智能数控装备及滚动功能部件的研发、生产及销售。其中金属切削工具产品有模切工具、锯切工具等，智能数控装备产品有CNC全自动圆锯机、高速数控带锯床、柔性材料智能裁切机、CNC加工中心等，滚动功能部件目前主要为滚珠直线导轨副和滚柱直线导轨副产品。模切工具与锯切工具为公司主要收入来源，模切工具为公司第一大收入来源。2017-2023年，公司营业总收入由3.12亿元提升至5.42亿元，复合增长率9.64%；公司归母净利润由0.61亿元提升至0.87亿元，复合增长率为6.13%，公司经营稳健。
    公司已形成切削工具与智能装备一体化产品矩阵
    公司基于材料、技术、工艺、装备、渠道的共源性，对金属切削工具进行产品系列化，开发了模切工具、锯切工具和裁切工具。公司基于在自动化专用装备制造领域的长期技术积累，开发了智能数控装备，可与金属切削工具产品配套使用。公司现已形成模切、锯切等金属切削工具产品系列化及配套数控装备一体化产品矩阵。
    积极布局滚动功能部件产品，部分产品已实现批量出货
    直线导轨副产品作为公司进军滚动功能部件领域的先手，公司进一步加大滚动功能部件业务研发投入强度，先后完成两大系列近80个型号直线导轨副产品的研发工作，其中滚珠型直线导轨副已经实现小规模量产并向市场供货，滚柱型直线导轨副产品已进入小批量试产阶段，产品的营销网络初步建立。随着公司直线导轨副产品产能逐步扩大、生产工艺持续优化及人机效率、产品性能不断提升，直线导轨副产品的毛利率也得到了较大改善。
    盈利预测与投资建议
    采取泰嘉股份、秦川机床、浙海德曼、贝斯特、五洲新春为可比公司，可比公司2024-2026年去掉最高值与最低值后的平均PE为67.8、39.9、30.9。我们预计恒而达2024-2026年，对应EPS分别为0.82元、0.90元、1.01元，对应PE为34.3、31.0、27.8，2024与2025年低于可比公司平均PE，估值具备性价比，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游市场需求波动风险，主要原材料供应波动的风险，投资项目不达预期的风险，新产品推广不及预期的风险。

国产MEMS领军企业，智能穿戴+机器人孕育新动能

敏芯股份(688286)
    投资要点：
    国内MEMS龙头，多赛道多产品线全面布局：公司成立于2007年9月，是国内MEMS产业的拓荒者之一。公司自主研发能力优秀，在MEMS传感器芯片的设计、晶圆制造、封装和测试等各环节都拥有自主研发能力和核心技术，其产品以消费类电子（如手机、电脑、耳机、智能家居等）为主，积极拓展并布局工业控制、汽车、医疗等下游市场。除传感器产品类型外，公司还着力开发适用于车用、工业控制领域的各类压力模组、惯导模组和激光雷达模组等系统性模组。
    MEMS声学传感器：出货量全球前列，研发优势明显。根据英飞凌，2023年全球MEMS麦克风市场规模达到9.7亿美元，而2028年市场规模有望达20.9亿美元，MEMS声学传感器仍有巨大发展空间。2021年公司MEMS麦克风芯片出货量全球第三，居全球前列。目前公司MEMS声学传感器芯片产品的尺寸、灵敏度、灵敏度公差等指标均处于行业先进水平，并积极向高信噪比的数字硅麦布局，在行内率先推出采用核心技术生产的最小尺寸商业化三轴加速计。公司声学业务下游以消费电子为主，目前已和华为、传音、小米、三星、OPPO、联想等众多知名公司达成密切合作。
    MEMS压力传感器：营收占比快速增长，应用场景不断丰富。公司压力传感器成长迅速，24上半年压力传感器业务实现营业收入7977万元，营业收入占比38.8%，同比增长149%，发展迅速。24H1占营收比例较去年占比提高18pcts。公司研发成果丰富，产品矩阵快速完善。其中，玻璃微溶压力传感器向汽车级客户供货、防水MSPC600-ADS3气压计应用于华为Watch等产品、MF1600系列气体流量传感器组研发成果并从医疗向多领域推广等，快速拓展下游应用场景。
    MEMS惯性传感器：深耕消费电子，把握人形机器人新场景。公司惯性传感器以加速度传感器为主，聚焦于消费电子的屏幕翻转、计步、人机交互等场景，并积极布局车用惯性导航模组IMU，向车规和工控推进。随着人形机器人市场的发展，公司积极研发惯性传感器IMU以实现人形机器人对姿态控制、平衡维持及导航定位的需求，抢占新场景市场先机。
    公司作为国内少数掌握多品类MEMS芯片设计和制造工艺能力的公司，在MEMS传感器芯片设计、制造、封测等环节都具备自主研发能力和核心技术，有望随着研发投入和技术积累，未来在市场中不断提升自身份额。我们预计敏芯股份将在2024年至2026年实现收入4.9/6.5/8.0亿元，归母净利润-0.6/0.1/0.8亿元，对应当前PE估值为-66/308/46倍，对应当前PS估值为8/6/5倍。考虑公司目前声学业务逐渐复苏；压力/惯性传感器作为新兴业务快速发展，24、25年公司业绩仍处于增长期，利润较低，尚未进入稳定盈利阶段，因此采用PS估值，公司PS仍低于可比公司。首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示
    消费电子需求波动风险、经营模式风险、人才流失风险

二代产品国内获批、FDA审批受理，CGM海内外催化剂有序兑现

三诺生物(300298)
    投资要点：
    事件：1）公司2024年12月17日收到国家药品监督管理局颁发的“持续葡萄糖监测系统”新产品注册证，包括在医疗机构使用的8天版本以及在家庭环境中使用的15天版本；2）公司2024年12月19日公告“持续葡萄糖监测系统”产品已通过FDA510(k)的受理审核（AcceptanceReview），正式进入510(k)实质性审查阶段（SubstantiveReview）。
    二代产品性能进一步提升，同时在用户体验层面优化，有望成为新增长动能。公司自主研发的持续葡萄糖监测系统采用的是第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确度高等优点。相较于一代产品，二代CGM采用一体式植入，无需组装，用户佩戴更简单；优化产品尺寸，给用户更好的佩戴体验，产品力显著加强，有望为国内市场提供新的增长动能。
    美国市场为CGM第一大市场，期待后续注册拿证后的商业化放量空间。据微泰医疗招股书援引灼识报告、IDF的数据，2020年美国和欧洲CGM市场规模分别为27亿和12亿美元，预计2030年分别达到154亿美元和78亿美元，对应美国市场CAGR为19%。本次FDA注册覆盖2岁及以上人群，旨在与自动胰岛素剂量（AID）系统链接使用。美国为CGM的第一大市场，期待后续注册拿证后的商业化放量空间。
    此前欧洲经销商协议落地，海内外催化剂密集兑现。此前12月3日公司与欧洲大经销商协议落地，合作期限长达7年，海内外催化剂密集兑现。目前公司CGM半自动化生产线、全自动化生产线均已建成，持续掘金全球大市场。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司出海进展持续兑现，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为43/50/59亿元，同比增长6%、15%、19%；归母净利润分别为3.3、5.1、6.4亿元，同比增长16%、55%、24%，维持“买入”评级。
    风险提示
    CGM美国注册进展不及预期的影响，海外市场销售不及预期的影响，集采降价的影响