家用器械保持国内市场领先地位，海外提供新的增长动能

鱼跃医疗(002223)
    事项：
    2024年公司实现营业收入75.66亿元，同比-5.09%，实现归母净利润18.06亿元，同比-24.63%。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元（含税）。2025年Q1公司营业收入24.36亿元，同比+9.17%，实现归母净利润6.25亿元，同比-5.26%。
    平安观点：
    整体业绩在高基数下承压，业务逐步回归常态化发展轨道。分业务板块来看：
    1）呼吸治疗解决方案板块实现收入25.97亿元，受高基数影响同比下降22.42%。其中制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪等产品由于受到23年同期社会公共需求波动影响，高基数下同比下降，但家用呼吸机、雾化器实现同比增长。公司在制氧机领域，凭借深厚的技术积淀与市场洞察力，陆续推出多款创新产品，市场地位持续引领国内市场，亦为后续相应业务开展打下良好产品基础，同时公司积极投身海外市场拓展，全力打造第二增长曲；家用呼吸机凭借产品迭代升级和出色性能赢得市场认可，成为品类收入快速增长引擎；雾化器产品通过精准定位+场景适配满足客户需求，市场地位领先。
    2）血糖管理及POCT解决方案板块表现亮眼，实现营业收入10.30亿元，同比增长40.20%，其中CGM（连续血糖监测）实现翻倍以上增长。公司持续加强院内外市场拓展，BGM产品积极拓展客户群体，CGM产品加速更新迭代（推出Anytime4/5系列产品），满足多元化需求，成为公司高增长业务板块的中流砥柱。新一代CGM产品Anytime系列于2025年2月获批NMPA注册证。
    3）家用健康检测解决方案板块实现营收15.64亿元，同比微降0.41%。其中电子血压计在现有规模下仍实现同比双位数增长，持续巩固市场领
    iFinD，平安证券研究所
    先地位；但红外测温仪等部分产品较23年高基数有所回落。公司24年持续加大新品研发和推广力度，推出房颤血压双测机、新款耳温枪等新品，推动产品高端化发展。
    4）临床器械及康复解决方案板块实现营收20.93亿元，同比增长0.24%。其中针灸针、轮椅、手术器械产品增长趋势良好；感染控制产品因23年同期需求波动影响同比有所下降。该板块市场地位稳固，新产品开发和新客户拓展呈现良好态势，为长期稳健增长奠定基础。
    5）急救解决方案及其他板块实现营业收入高速增长，营收规模2.39亿元，同比增长34.05%。自主研发的AED产品获证并实现技术升级，凭借卓越性能与服务方案，业务规模加速拓展。近期Y系列AED产品获得欧盟MDR认证，提升了全球市场竞争力。
    盈利能力短期波动，费用投入加大支撑长期发展。公司2024年实现销售毛利率50.14%，同比下降1.35个百分点，主要受业务结构差异等因素影响，整体相对稳定。期间费用方面，研发费用投入5.47亿元（同比+8.39%），研发费用率7.23%（同比+0.90pct），公司持续增加研发投入，提升创新实力；销售费用13.61亿元（同比+25.13%），主要系公司顺应市场需求，加大新品推广和渠道建设投入；管理费用4.28亿元（同比+4.19%）。受高基数、费用增加及上年同期资产处置收益较高等因素影响，公司2024年归母净利润同比有所下滑，短期有所承压。
    海外业务表现亮眼，国际化战略持续推进。2024年公司实现外销收入9.49亿元，同比增长30.42%。增长主要得益于公司众多产品海外注册逐步落地、海外团队属地化布局日益完善、产品力与品牌影响力日益增强，以及与海外客户建立良好合作关系。公司持续深化海外属地销售网络建设，并积极寻求并购投资合作。2025年初，公司公告拟认购美国呼吸产品公司Inogen定向增发的9.9%股份，并签署战略合作协议，在国际分销、商标许可、联合研发、供应链优化等方面展开深度合作，有望加速公司全球化布局，特别是在欧美市场的业务拓展。
    维持“强烈推荐”评级。公司是国内医疗器械行业的领先企业，产品和质量优势显著，“鱼跃”品牌深入人心，各产品业务规模不断扩大、产品品类不断拓展、公司综合竞争能力和整体抗风险能力显著提高。根据年报情况调低相关预测，预计公司2025-2027年EPS预测为2.11、2.44、2.85元（原2025-2026年预测为2.43、2.82元），但考虑公司综合实力不断增长，新产品不断放量，加上海外业务处于快速发展期，看好公司持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）地缘政治风险；4）政策影响等风险。

1Q25持续调整，期待后续改善

舍得酒业(600702)
    事项：
    舍得酒业发布2025年1季报，1Q25实现营业收入15.8亿元，同比下滑25.1%；归母净利3.5亿元，同比下滑37.1%。
    平安观点：
    省内市场相对稳定，电商渠道较快增长。分产品看，1Q25公司高档酒收入12.3亿元，同比下滑28%，低档酒收入2.1亿元，同比下滑13%。分渠道看，1Q25经销渠道收入12.4亿元，同比下滑32%，电商渠道收入2.0亿元，同比增长37%。分区域看，1Q25省内收入4.9亿元，同比下滑9%，省外收入9.5亿元，同比下滑33%，省内基地表现相对平稳。
    毛利率有所下滑，盈利能力承压。1Q25公司毛利率69.4%，同比-4.8pct，我们认为主要系产品结构回落所致。1Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为19.4%/7.9%/1.3%/0.0%，其中销售费用率同比+3.0pct，其他同比基本持平。1Q25公司归母净利率22.0%，同比-4.2pct。截至1Q25，公司合同负债2.1亿元，同比/环比分别-0.3/+0.4亿元。
    长期战略明确，期待后续改善。考虑消费压力，我们调整2025-27年归母净利预测至6.0/6.8/7.6亿元（原值：7.1/7.9/8.8亿元）。虽然绩短期承压，但公司将持续聚焦品味舍得核心大单品，舍之道、沱牌T68较快发展，长期空间可期，期待后续改善。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观

聚焦半导体业务，提升产能和产品布局

闻泰科技(600745)
    事项：
    公司公布2025年一季报，2025年第一季度公司实现营收130.99亿元（-19.38%YoY），归属上市公司股东净利润2.61亿元（82.29%YoY）。
    平安观点：
    聚焦半导体业务，一季度利润高增：2025年第一季度公司实现营收130.99亿元（-19.38%YoY），归属上市公司股东净利润2.61亿元（82.29%YoY），扣非后归属上市公司股东净利润1.54亿元（277.91%YoY）。2025年第一季度公司整体毛利率和净利率分别是13.97%（4.77pctYoY）和1.97%（1.00pctYoY）。其中，2025Q1半导体业务实现收入为37.11亿元，同比增长8.40%，毛利率为38.32%，净利润5.78亿元；2025Q1产品集成业务实现业务收入为93.8亿元，毛利率为4.31%，剔除可转债账务处理形成的财务费用1.1亿元后，产品集成业务净亏损1.64亿元。2024年12月，基于对地缘政治环境的变化及公司业务发展的研判，公司经充分论证和审慎决策，将通过战略转型构建全新发展格局，拟出售产品集成业务资产（2025年3月21日公司已收到交易对方支付的第一期转让价款22.87亿元人民币），后续将全面聚焦半导体业务。费用端：2025年第一季度公司的销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为1.65%（0.34pctYoY）、3.34%（0.82pctYoY）、1.07%（0.68pctYoY）和5.23%（0.62pctYoY），公司费用率整体比较稳定。安世半导体是公司半导体业务承载平台，是全球领先的分立与功率芯片IDM领先厂商，是全球领先的汽车半导体公司之一，拥有近1.6万种产品料号。凭借丰富的车规级产品线与上市公司立足中国市场的优势，安世半导体与全球重点的新能源汽车、电网电力、通讯与数据产品等领域企业均建立了深度的合作关系。
    持续加大半导体研发投入，提升产能和产品布局：根据公司年报，2024年公司半导体业务来源于汽车、移动及穿戴设备、工业与电力、计算机设备、消费领域的收入占比分别为62.03%、7.99%、20.60%、5.36%、3.74%。汽车领域包括电动汽车仍然是公司半导体收入来源。公司主要区域的收入比例分别为欧洲及中东非区域23.36%、中国区域46.91%、美洲区域9.25%以及其他区域20.47%。公司半导体业务产品线重点包括晶体管（包括保护类器件ESD/TVS等）、MOSFET功率管、模拟与逻辑IC。公司一方面半导体业务继续投入研发，加速推进技术进步与迭代，新产品、新客户进展顺利，新能源汽车、工业自动化、可再生能源、AI服务器、数据中心、消费终端等领域项目也正在持续推进中；另一方面持续优化经营管理、整合资源配置，提升运营效率与盈利能力，坚持可持续发展和全球化战略，深化与国际客户的合作关系。2024年公司半导体业务研发投入为18亿元，持续投入研发，在对现有产品进行迭代升级推出新产品的基础上，持续开发高功率分立器件（IGBT、SiC和GaN）和模块、逻辑与模拟芯片组合（电源管理芯片、栅极驱动芯片、LED驱动芯片、能量采集芯片、信号链等）新产品，以满足市场对高性能、高功率产品日益增长的需求，以高ASP产品为未来业务增长持续提供驱动力。临港晶圆厂在2024年完成全球头部Tier1和整车厂汽车客户的VDA6.3审核，公司半导体业务2024年6月宣布计划投资2亿美元研发下一代宽禁带半导体产品（WBG），并在汉堡工厂建立生产基础设施。
    投资建议：基于最新财报，我们调整公司25/26年盈利预测，新增27年盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为17.97/22.59/30.15亿元（25/26年原值为19.85/28.89亿元）。对应PE为23/18/13倍。安世半导体是公司半导体业务承载平台，是全球领先的分立与功率芯片IDM领先厂商，是全球领先的汽车半导体公司之一，拥有近1.6万种产品料号。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）上游原材料价格波动风险：未来若不确定因素出现导致原材料价格出现波动，或将对公司成本、利润带来影响。2）下游应用领域增速不及预期风险：当宏观经济出现波动时，下游应用领域增速不及预期会对公司业绩产生一定影响。3）技术人才流失风险：半导体行业属于高技术壁垒的行业，若人才流失将影响公司长远发展。

经营稳健，半年度业绩预增

立讯精密(002475)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收2687.95亿元（15.91%YoY），归属上市公司股东净利润133.66亿元（22.03%YoY）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。
    平安观点：
    经营稳健，半年度业绩预增：2024年公司实现营收2687.95亿元（15.91%YoY），归属上市公司股东净利润133.66亿元（22.03%YoY），扣非后归母净利116.94亿元（14.81%YoY）。2024年公司整体毛利率和净利率分别是10.41%（-1.17pctYoY）和5.42%（0.14pctYoY），2025年第一季度公司实现营收617.88亿元（17.90%YoY），归属上市公司股东净利润30.44亿元（23.17%YoY），业绩符合预期。分业务来看：消费电子、电脑、汽车和通讯产品2024年营收分别为2240.94亿元（13.65%YoY）、90.02亿元（20.15%YoY）、137.58亿元（48.69%YoY）和183.60亿元（26.29%YoY），营收占比分别为83.37%、3.35%、5.12%和6.83%。各项业务进展顺利，智能模组不断实现跨产品与跨领域应用；系统封装工艺顺利量产，产品渗透率及应用范围未来可望持续提升；智能可穿戴和手机组装业务新、老产品依规划如期进展。费用端：2024年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.39%（0.01pctYoY）、2.36%（-0.03pctYoY）、-0.19%（-0.40pctYoY）和3.18%（-0.35pctYoY），费用率控制较好。公司产品布局涵盖零部件、模组和系统组装产品，具备了相对完整的垂直一体化自制能力，具有从关键材料、零件、模组、核心工艺以及各阶段数据的闭环管理。另外公司公布了2025年半年度业绩预告，公司预计2025年上半年归属于上市公司股东的净利润为64.75亿元-67.45亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为51.91亿元-57.11亿元。
    平台优势显著，多领域齐头并进：产品布局上，公司从单一的消费电子市场连接产品厂商发展为综合覆盖连接线、连接器、声学、天线、无线电及震动马达等多元化零组件、模组与配件类产品的科技型制造企业。在消费电子领域：一方面，公司持续稳固并深化OEM业务，通过垂直整合策略，构建了从零组件、模组到系统集成的全产业链生态。在连接器、连接线束、扬声器、震动马达、音圈马达、大小精密结构件、射频天线、蓝牙模组、WIFI模组、无线充电模组、声学模组、屏幕模组、SiP等多个关键产品领域，公司凭借前沿的材料创新、先进的工艺与制程优化，为客户稳定持续提供高质量的零组件。另一方面，公司大力拓展ODM业务版图，依托长期服务国际一流客户OEM业务所积累的声、光、电、热、磁、射频、结构件等高精度的底层技术经验，结合垂直一体化的产业布局优势，为全球知名的消费电子品牌以及充满创新活力的初创品牌，量身打造一站式落地解决方案。通信及数据中心业务：前瞻性布局数据中心零组件，并创新性的打造了面向AI整机柜的核心零组件整体解决方案。核心产品囊括Cable Cartridge高速背板互连系统、Koolio共封装铜互连架构、1.6T OSFP DAC和AOC、冷板液冷系统、120kW液液交换CDU、27.5kW Power Shelf等。此外，公司亦布局4G/5G基站等通信射频类产品，完善通信业务产品矩阵。汽车业务：包含汽车线束、汽车连接器、汽车智能座舱、智能辅助驾驶、智能底盘、动力总成等电子电器产品，目前客户矩阵已成功覆盖国内外多家头部车企。2024年9月，公司正式启动对德国百年汽车线束厂商Leoni集团的收购行动。借助此次收购，公司有望在产品开发、市场拓展、客户准入、产能布局、物料采购等方面与莱尼公司实现深度资源互通、优势互补以及战略协同。
    投资建议：公司在巩固、增强自身消费电子客户份额的同时，积极布局通信及汽车等新兴优质领域，发展为综合覆盖连接器、声学、天线、无线充电及震动马达等多元化零组件、模组与配件类产品的科技型制造企业。基于年报，我们调整公司25/26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计公司2025-2027归母净利为161.40/192.04/226.37亿元（25/26年原值为162.90亿元、196.18亿元），对应的PE分别为14/12/10倍。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）汇率波动的风险：公司的主营业务中有部分对境外销售并采用外币计算，汇率波动会对其财务费用产生一定的影响。2）下游应用领域增速不及预期风险：公司下游应用领域包括消费电子、汽车等，下游应用领域增速不及预期会对公司业绩产生一定影响。3）国际贸易摩擦走势不确定的风险：如果国际贸易摩擦加剧，会对产业链公司产生一定影响。

年报符合预期，充分受益IC国产化

北方华创(002371)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收298.38亿元（35.14%YoY），归属上市公司股东净利润56.21亿元（44.17%YoY）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10.60元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3.5股。
    平安观点：
    年报符合预期，经营稳健：，2024年公司实现营收298.38亿元（35.14%YoY），归属上市公司股东净利润56.21亿元（44.17%YoY），扣非后归母净利55.70亿元（55.53%YoY）。2024年公司整体毛利率和净利率分别是42.85%（1.75pctYoY）和19.08%（0.82pctYoY）。2025Q1公司实现营收82.06亿元（37.90%YoY），归属上市公司股东净利润15.81亿元（38.80%YoY），受益于半导设备设备国产化，公司业绩持续高增，业绩符合预期。费用端：2024年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.64%（-1.27pctYoY）、7.08%（-0.86pctYoY）和0.20%（0.28pctYoY），公司费用率整体比较稳定。根据公司年报，2024年全球集成电路装备的销售额达1161亿美元，2024年中国大陆集成电路装备销售额为491亿美元。2024年公司持续加大研发投入，全年研发投入53.72亿元，同比增长21.82%，围绕半导体装备、真空及新能源装备、精密电子元器件等领域有序推进新产品开发及产业化应用。公司建立了完善的客户服务体系，在全球建立4大区域服务中心，负责客户现场日常服务。整体统筹规划、动态调整调拨中心及备件库，满足客户需求，实现资源合理配置。
    国内半导体设备平台企业，充分受益IC国产化：1）刻蚀装备方面，在刻蚀设备领域，公司已形成了ICP、CCP、Bevel刻蚀设备、高选择性刻蚀设备和干法去胶设备的全系列产品布局。2024年公司刻蚀设备收入超80亿元。随着芯片制造技术不断向更精细化迈进，对刻蚀速率、深宽比以及刻蚀均匀性等关键参数的精确控制提出了更高的要求。同时，随着器件结构从二维到三维的演变，以及新材料（High-k介质/金属栅等）和新工艺（铜线低k介质镶嵌式刻蚀工艺、多次图形工艺等）不断涌现，对刻蚀设备的工艺能力提出了更高的要求。2）薄膜装备方面，公司铜互联薄膜沉积、铝薄膜沉积、钨薄膜沉积、硬掩膜沉积、介质膜沉积、TSV薄膜沉积、背面金属沉积等二十余款产品成为国内主流芯片厂的优选机台。公司在薄膜沉积设备领域，已形成了物理气相沉积（PVD）、化学气相沉积（CVD）、原子层沉积（ALD）、外延（EPI）和电镀（ECP）设备的全系列布局，2024年公司薄膜沉积设备收入超100亿元；3）热处理设备方面，公司中温氧化/退火炉、高温氧化/退火炉、低温合金炉，低压化学气相沉积炉、批式原子层沉积炉均已成为国内主流客户的量产设备，并持续获得重复订单，已形成了立式炉和快速热处理设备（RTP）的全系列布局。2024年公司热处理设备收入超20亿元。4）湿法设备方面，湿法工艺贯穿半导体制造的整个环节，通过化学溶液，结合物理或化学机理，对晶圆表面的颗粒物、有机残留物、金属离子、氧化层及副产物等加以去除，进而减少污染，避免缺陷。公司在湿法设备领域，已形成了单片设备和槽式设备的全面布局，2024年公司湿法设备收入超10亿元。
    投资建议：根据公司在手订单及下游需求情况，我们调整25/26年公司盈利预测，新增公司27年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为74.11亿元、95.88亿元、122.79亿元（24/25年原值为77.80亿元、99.58亿元），对应的PE分别为33倍、25倍和20倍。公司是国内半导体设备领先企业，长期受益于国产替代。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）下游客户扩产投资不及预期的风险。若下游制造商的后续投资不及预期，对相关设备的采购需求减弱，这将影响公司的订单量，进而对公司的业绩产生不利影响。（2）技术人才流失。半导体行业属于高技术壁垒的行业，若人才流失将影响公司长远发展。（3）半导体设备技术研发风险。半导体行业技术含量高、设备价值大，公司面临研发投入大、新产品研发及认证不达预期的风险。

产品种类日趋丰富充分，受益半导体设备国产化

中科飞测(688361)
    事项：
    公司公布2025年一季报，2025年一季度公司实现营收2.94亿（24.89%YoY），归属上市公司股东净利润-0.15亿元（-143.69%YoY）。
    平安观点：
    研发投入持续，产品种类日趋丰富：2025年一季度公司实现营收2.94亿元（24.89%YoY），归属上市公司股东净利润-0.15亿（-143.69%YoY）。2025年第一季度整体毛利率和净利率分别是58.08%（3.74pctYoY）和-5.09%（-19.63pctYoY），利润下滑主要系：1）公司作为国内高端半导体质量控制设备行业领军企业，为了加快打破国外企业在国内市场的垄断局面，公司进一步加大新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入，产生研发费用1.20亿元，同比增长64%；2）为进一步促进公司核心人才队伍的建设和稳定，新增股份支付费用。3）2025年1-3月，公司计提信用减值损失和资产减值准备合计0.15亿元。公司专注于高端半导体质量控制领域，为半导体行业客户提供涵盖设备产品、智能软件产品和相关服务的全流程良率管理解决方案：1）在设备产品方面，公司通过在光学检测技术、大数据检测算法和自动化软件领域的自主研发和不断创新，在多项半导体质量控制设备关键核心技术上达到国际领先水平，形成了集成电路制造过程中所有关键工艺环节所需的主要种类设备产品组合；2）在智能软件产品方面，公司将人工智能和大数据技术应用到半导体质量控制数据上，形成了一系列提升高端半导体制造良率的软件产品，这些软件产品能够在检测和量测设备的基础上进一步为客户在良率管理中赋能，形成完整的质量控制设备和智能软件相结合的良率管理闭环，为客户实现最大化的质量控制对良率管理的提升效果.。
    专注于高端半导体质量控制领域，充分受益半导体设备国产化：半导体质量控制贯穿集成电路制造的关键环节，对芯片生产的良品率的影响至关重要。公司主要产品进展：1）无图形晶圆缺陷检测设备：通过多家国
    iFinD，平安证券研究所
    内头部逻辑及存储客户验证，并持续开展面向最前沿工艺的产品研发。2）图形晶圆缺陷检测设备：根据公司年报，截至2024年底，公司累计生产交付超过300台图形晶圆缺陷检测设备，覆盖超过50家客户产线，同时客户订单量持续稳步增长。应用在HBM等新兴先进封装领域的3DAOI设备通过国内头部客户验证。3）三维形貌量测设备：支持不同制程工艺中的三维形貌测量，设备重复性精度可以满足不同客户需求，产品广泛应用于国内集成电路前道及先进封装客户。4）明场纳米图形晶圆缺陷检测设备：该系列设备主要应用于晶圆表面多种节点的图形晶圆的明场缺陷检测，该设备应用多模式照明系统、成像系统和多种放大倍率切换，适应不同检测精度和速度需求，能够实现高速自动对焦，可适用于不同类型晶圆，覆盖多种工艺缺陷检测需求。5）暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备系列：公司目前已完成适用于逻辑芯片、存储芯片等应用领域的设备样机研发，出货机台数量快速增长，已全面覆盖多家国内头部逻辑及存储客户，并开展产线工艺开发与应用验证工作，目前进展顺利。随着制程越来越先进、工艺环节不断增加，行业发展对工艺控制水平提出了更高的要求，制造过程中检测设备与量测设备的技术要求及需求量持续提升。公司作为国内领先的半导体量测设备企业，充分受益半导体设备国产化。
    投资建议：基于公司财报及订单交付节奏，我们调整公司25/26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润2.12亿元、3.51亿元、5.01亿元（25/26年原值为2.50亿元、3.20亿元），对应当前股价的市盈率分别为124倍、75倍、52倍。质量控制设备为集成电路生产过程中的核心设备之一，是保证芯片生产良品率的关键。公司在光学检测技术方面积累深厚，在国内集成电路制造市场广泛应用，市场认可度稳步提升。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求可能不及预期：若整体宏观经济及半导体行业持续波动、产业政策发生不利变化，公司产品涉及的下游应用需求下降，可能对公司的销售收入和经营业绩产生不利影响。2）市场竞争加剧的风险：如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。3）技术迭代的风险：公司所处的集成电路设计行业具有技术密集型的特征，市场需求的不断升级、产品技术的持续迭代是行业的发展重要规律。如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。

市场煤价底部渐进，公司产销稳中有增

中煤能源(601898)
    事项：
    公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收383.92亿元，同比下降15.43%；实现归母净利润39.78亿元，同比下降19.95%；归母扣非净利润为39.42亿元，同比下降19.42%。
    平安观点：
    25Q1煤价承压，产销续增。2025年一季度公司煤炭总销量为6414万吨，同比小幅增加27万吨，煤炭业务总营收为312.50亿元、同比下降16.6%，毛利率为23.85%，毛利润为74.53亿元、同比下降26.4%。2025年，公司自有资源签订中长期合同的比例不低于75%，年度执行率不低于90%。
    1）2025年一季度公司自产商品煤产销量分别为3335万吨和3268万吨，同比增加1.9%和1.1%，该业务销售收入为160.70亿元，同比减少16.8%，主要是25Q1自产煤单位销售价格为492元/吨、同比下降17.7%（-106元/吨），因价格下跌减少收入34.57亿元，25Q1自产煤单位销售成本为269.82元/吨、同比下降7.3%（-21.15元/吨），单吨毛利约222元/吨，同比下降约85元/吨。自产煤中，动力煤产销量分别为3068万吨和3002万吨，同增2.5%和1.4%，单位售价454元/吨，同降60元/吨，销售收入为136.3亿元、yoy-10.5%；炼焦煤产销量分别为267万吨和266万吨，同比下降5.0%和1.5%，单位售价922元/吨，同降593元/吨，营收为24.5亿元、yoy-40.0%。
    2）2025年一季度公司买断贸易煤销量为3120万吨，同比增加4.9%，单位销售价格为486元/吨，同降20.5%（yoy-125元/吨），该业务实现销售收入151.73亿元、同比下降16.5%，销售价格的下跌减少了收入38.93亿元，25Q1买断贸易煤单位销售成本也同比下降124元/吨。
    原料煤价格下降使聚烯烃盈利水平提升，整体煤化工业务收入同降8.8%。2025年一季度公司煤化工产品(聚烯烃/尿素/甲醇(对外销售部分)/硝铵)销售收入约37.25亿元、同比下降8.76%，其中，聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇(含自用)/硝铵销量分别为17.8/17.7/60.0/52.9/14.1万吨，同比-6.8%/-2.7%/+8.9%/+33.6%/+8.5%，聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝铵单位售价分别为7256/6495/1702/1794/1861元/吨，同比+1.0%/0.0%/-23.9%/+7.1%/-17.3%，单位成本分别为5872/5677/1342/1414/1475元/吨，同比-0.2%/-4.0%/-14.0%/-18.8%/-2.6%，单位毛利分别为1384/818/360/380/386元/吨，同比+85/+235/-316/+446/-350元/吨，受益于原料煤、燃料煤采购价格下降，公司聚烯烃产品销售成本减少、毛利水平继续提升。
    投资建议：中煤能源作为国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，煤矿资源丰富、分布广泛，产能稳步增加，在高比例的长协销售模式下业绩相对韧性较好，据wind数据，2025年一季度秦皇岛港动力末煤均价同比下降20.0%，而公司自产动力煤单位售价同比下降11.7%，较市场煤价降幅相对小，当前煤价已处于较低位置，持续下探或导致部分企业出现亏损从而挤出一部分高成本煤炭供应，且后市随着夏季用煤旺季渐进，电厂耗煤回暖后，煤炭库存有望出现去化迹象，同时进口煤价格优势不断减弱后，进口增量或不及预期，后续供应端压力的边际缓解或对煤价有一定支撑作用。综上，预计2025-2027年公司归母净利润分别为185.1亿元、196.2亿元、202.2亿元（较原值保持不变），对应2025年4月25日收盘价PE分别7.5、7.1、6.8倍。公司资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，股息分红率提升，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。若后市火电需求下滑、煤炭消耗量不及预期，库存持续高位，可能导致煤价大幅走低。4、煤企股息分红率下调的风险。如果煤价持续下跌，煤企经营情况恶化，用于分红的现金减少，煤企可能下调分红率。

2024稳健正增长，25Q1收入端改善

通策医疗(600763)
    事项：
    公司发布2024年年报，2024年收入实现28.74亿元，同比增长0.96%，归母净利润实现5.01亿元，同比增长0.20%，扣非归母净利润实现4.96亿元，同比增长3.18%。2025年Q1，公司收入实现7.45亿元，同比增长5.11%，归母净利润实现1.84亿元，同比增长6.22%，扣非归母净利润实现1.82亿元，同比增长7.08%。
    平安观点：
    2024年业绩维持正增长，2025Q1业绩增速持续恢复。2024年种植、修复、大综合项目收入增速高于整体收入增速，其中种植收入5.30亿元，同比增长10.60%，收入占比提升至19.39%，修复业务收入4.62亿元，同比增长1.53%，收入占比16.93%，大综合业务收入7.65亿元，同比增长1.27%，收入占比28.01%，而正畸业务收入4.74亿元，同比下滑5.05%。公司经营稳健，整体收入仍维持正增长。2025Q1消费迎来复苏，收入增速呈现提升趋势。
    2024年利润率略有下降，盈利能力仍稳健，2025Q1净利率回升。2024年销售费用率1.11%，维持低位，管理费用率11%，较去年同期提升0.14pp。毛利率38.50%，较2023年下降0.03pp，净利率19.91%，较2023年下降0.41pp，主要受种植牙集采，以及正畸项目收入下滑等所致。2025Q1毛利率44.21%，较2024Q1下滑0.42pp，净利率29.02%，较2024Q1提升0.23pp。
    维持“推荐”评级：我们调整公司盈利预测，预计公司25-27年净利润分别为5.37亿元、6.25亿元和7.18亿元（原预测2025-2026年净利润为6.74亿元、7.85亿元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；

智能可穿戴市场增长，公司智能手表芯片销售占比提升

恒玄科技(688608)
    事项：
    公司公布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收32.63亿元，同比增长49.94%；归属上市公司股东净利润4.60亿元，同比增长272.47%。2025年一季度公司实现营收9.95亿元，同比增长52.25%；归属上市公司股东净利润1.91亿元，同比增长590.22%。
    平安观点：
    智能可穿戴市场增长，公司一季度收入利润均创新高：2024年公司实现营收32.63亿元（+49.94%YoY），归母净利润为4.60亿元（+272.47%YoY），主要系随着智能可穿戴市场的持续增长，以及公司不断开拓新客户和新应用，产品市场份额进一步提升。2024年公司整体毛利率和净利率分别是34.71%（+0.51pct YoY）和14.11%（+8.43pctYoY）。从费用端来看，2024年公司期间费用率为21.08%（-7.78pctYoY），由于全年营业收入快速增长，带来规模效应，期间费用率有所降低。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为1.02%（+0.25pct YoY）、3.47%（-1.40pct YoY）、-2.34%（-0.29pctYoY）和18.92%（-6.35pct YoY）。2025Q1单季度，公司实现营收9.95亿元（+52.25%YoY，+25.88%QoQ），归母净利润1.91亿元（+590.22%YoY，+11.18%QoQ），一季度单季度营收和利润均创历史新高，主要原因系：（1）智能可穿戴市场增长，国补对消费需求有明显的促进作用；（2）公司智能手表芯片销售占比提升，芯片产品不断迭代，销售均价有所提升。25Q1单季度的毛利率和净利率分别为38.47%（+5.54pct YoY，+0.77pct QoQ）和19.16%（+14.93pctYoY，-2.53pct QoQ），毛利率逐季改善趋势明显。
    智能手表市场份额进一步提升，BES2800芯片量产落地：从营收结构上看，蓝牙音频芯片占比约62%，智能手表/手环芯片占比约32%，营收结构更趋于多元化，逐步向平台型芯片公司迈进。2024年，公司智能手表/手环芯片不断导入新客户，2024年实现营收10.45亿元，同比增长116%
    iFinD，平安证券研究所
    合计出货量超4000万颗，成为公司营收增长的最大动力。公司基于自身平台开发了一套完整的智能手表软件解决方案，包括蓝牙音乐/语音通话，流畅的表盘显示技术，传感器和手机之间稳定的数据交互能力等。公司开发的手表单芯片解决方案率先支持本地音乐的多格式编解码，支持智能手表连接手机/耳机等多种通话模式，支持带独立Modem蜂窝通信功能的智能运动手表应用，同时支持BLE心率血氧等多传感器传输协议，方便系统厂商开发支持更多健康功能的智能手表。公司新一代智能可穿戴芯片BES2800在客户旗舰耳机项目中量产落地，BES2800采用6nmFinFET工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙，能够为可穿戴设备，特别是TWS耳机、智能手表、智能眼镜、智能助听器等产品提供强大的算力和高品质的无缝连接体验。持续高水平的研发投入是公司保持核心竞争力的关键。2024年，公司研发费用6.17亿元，较上年同期增加0.67亿元，同比增长12.27%，2024年末研发人员总数达到623人，研发人员占比86.29%。
    端侧AI的发展对可穿戴芯片提出新需求，公司深耕可穿戴低功耗计算平台基础IP研发：随着客户对可穿戴设备的AI算力的需求不断提升，一方面要求SoC芯片采用更先进的工艺提升算力、降低功耗，同时，专门适配可穿戴计算平台的基础IP的研发也至关重要，公司自研了低功耗高性能的NPU和ISP系统，提升SoC芯片在低功耗下的计算性能。公司开发了新一代NPU，为可穿戴平台提供更低功耗情况下的更强算力，峰值算力达到TOPS级，支持动态开关乘加单元（MACs）个数，做到了不同算力和模型场景下的自适应切换，实现功耗和性能的最佳分配。支持各种轻量化的CNN和RNN模型，方便客户迅速部署定制化的AI算法。自研的ISP能够支持千万级像素的摄像头接入，同时支持可穿戴设备需要的多摄像头融合技术，双曝光HDR技术，摄像头运动融合技术，提升了平台对于智能眼镜等应用场景的适配性，加入了摄像头后处理特性，通过硬件加速处理，使得可穿戴平台能够在极低的功耗下对视频和图像信号做快速处理，输出给用户。另一方面，AI算力的本地运行的瓶颈在于高效的内存吞吐带宽。公司自研了新一代低功耗LPDDR、MIPI PHY等高速接口技术，优化了可穿戴设备上运行AI的功耗，延长了电池使用时间。
    投资建议：公司专注于无线超低功耗计算SoC芯片的研发和销售，芯片产品广泛应用于智能可穿戴和智能家居的各类终端产品，并已成为以上产品主控芯片的主要供应商，在业内树立了较强的品牌影响力，产品及技术能力获得客户广泛认可。可穿戴产品智能化是大势所趋，公司作为可穿戴产品主控芯片供应商，新一代6nm智能可穿戴芯片BES2800能够为TWS耳机、智能手表、智能眼镜等提供强大的算力和高品质的无缝连接体验，将受益于可穿戴产品AI化的发展趋势。综合行业发展趋势和公司最新财报，我们上调了公司的盈利预测，预计2025-2027年公司净利润分别为8.02亿（原值为6.40亿元）、11.06元（原值为8.38亿）和14.23亿（新增），对应4月24日收盘价的PE分别为57.2X、41.5X和32.3X。我们认为公司具备较好的成长性，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求不及预期：电子产品行业与下游需求关联较大，如果下游电子消费品需求不及预期，可能会影响公司的产品销售，对公司经营带来不利影响。（2）产品终端应用形态相对单一的风险：公司虽然已在非耳机市场进行产品布局和市场开拓，但如果相关研发进度不及预期，或公司未能顺利在非耳机市场持续占据优势地位，一旦耳机市场出现波动，将会对公司经营业绩带来不利影响。（3）核心竞争力风险：集成电路设计行业产品更新换代及技术迭代速度快，若公司无法保持较快的技术更迭周期，并持续推出具有竞争力的新产品以满足市场新需求，则将无法维持收入的持续增长，并对经营业绩带来不利影响。

品质房企，稳扎稳打

滨江集团(002244)
    事项：
    公司发布2024年报，2024年实现收入691.52亿元，同比下降1.83%；归母净利润25.46亿元，同比增长0.66%，拟每10股派0.82元人民币现金红利。
    平安观点：
    经营业绩保持平稳，存货减值压力逐步释放。公司2024年收入利润整体保持平稳。受结算结构（结算项目存在自持等原因导致毛利率较低）影响，2024年毛利率为12.54%，较上年末下滑4.2pct。此外公司2024年计提存货减值8.7亿元，较2023年（37.8亿元）减少77%，或反映此前公司计提减值已相对充分，为未来业绩“轻装上阵”奠定基础。
    销售跻身行业前十，投资及战略规划清晰：2024年公司销售额1116.3亿元，位列克而瑞行业销售排名9位，首次进入全国TOP10阵营，较上年提升2位，为TOP10中唯一民营房企。公司全年获取土地23宗，其中杭州22宗，南京1宗，对应计容建面积187万平方米，权益土地款224.4亿元。截止2024年末，公司土储中杭州占70%，浙江省内二三线城市占比20%，浙江省外占比10%。2025年公司战略规划保持清晰，销售目标1000亿元左右，全国份额1%以上，投资金额控制在权益销售回款50%左右，区域上杭州继续保持且增加，省内适度减少，省外关注上海和江苏等。
    财务优势持续强化，融资成本持续下降。公司三条红线持续保持“绿档”，扣除预收款后的资产负债率为57.88%，净负债率为0.57%，现金短债比为3.58倍。综合融资成本不断下降，2024年平均融资成本仅3.4%，较上年末下降0.8pct。公司权益有息负债305亿元，权益货币资金余额327亿元，为公司首次权益货币资金大于权益有息负债。公司计划2025年继续降低有息负债水平，争取融资成本控制在3.2%以内，直接融资比例控制在20%以内。
    iFinD，平安证券研究所
    盈利预测：公司扎根优势区域，在楼市低迷期及分化趋势下，后续销售去化具备可靠保障；同时公司秉承稳健经营与精细化管理，财务状况良好，彰显融资优势与逆势扩张实力，属优质民企翘楚。考虑结转毛利率下滑，我们小幅下调公司2025-2026年EPS预测0.91元（原为1.02元）、0.99元（原为1.10元），新增2027年EPS预测1.07元，当前股价对应PE分别11.0倍、10.1倍、9.3倍，但考虑公司减值压力已逐步释放，且存货结构较好、产品力颇有口碑，后续有望受益于“好房子”止跌回稳，利润率及销售业绩仍具潜力，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）公司毛利率存在下滑风险：若销售景气度持续下滑，房企“以价换量”加剧，仍将制约结算端毛利率；2）拿地力度不及预期风险：若后续土拍规则调整或地市波动，公司扩充土储或将受阻，亦对未来销售规模增长产生制约；3）政策改善不及预期，楼市修复不及预期风险。

下游需求承压，期待逐步改善

千味央厨(001215)
    事项：
    公司发布2024年报，全年实现营业收入18.68亿元，同比下降1.71%；归母净利润0.84亿元，同比下降37.67%。实现扣非归母净利0.83亿元，同比下降32.57%。公司同时披露2025年一季报，25Q1实现营业收入4.70亿元，同比增长1.5%；归母净利润0.21亿元，同比减少37.98%。
    平安观点：
    毛利率基本持平，费用增长带来净利率下降。公司2024全年实现毛利率23.66%，同比下降0.04pct，基本持平。销售/管理/财务费用率分别为5.40%/9.66%/-0.08%，同比分别上升0.72pct/上升1.23pct/下降0.39pct，销售费用率和管理费用率的上升主要是由于扩大客户服务面和渠道导致。费用率的上升也影响了净利率水平，公司全年实现净利率4.44%，较上期下降2.53%。
    重新划分产品类型，菜肴类增速最快。公司按照产品类别并结合餐饮行业特性，对产品分类进行了基于菜单结构的重新划分，根据新的分类来看，2024全年公司主食类产品实现营收9.14亿元，同比下降6.88%，小食类产品实现营收4.39亿元，同比下降13.79%；烘焙甜品类产品实现营收3.65亿元，同比持平；冷冻调理菜肴类及其他产品实现营收1.42亿元，同比增长273.39%，增幅最大，主要是公司在预制菜产品上通过优化选品、加大新品研发，在市场上快速放量带来的积极影响。
    经销短期承压，直营增速放缓。受餐饮市场竞争结构变化的影响，公司经销商模式同比下滑，直营模式增速也有所放缓。2024全年直营渠道实现营收8.09亿元，同比增长4.34%。经销渠道实现营收10.51亿元，同比下降6.04%。直营渠道营收增长主要因公司围绕客户需求开发更多产品，加大对大客户的服务力度，同时积极开发潜力客户；经销渠道营收下降则受餐饮消费市场理性化及供应链压价影响。分区域来看，公司2024全年长江北区实现收入5.21亿元，同比下降9.41%。长江南区域实
    iFinD，平安证券研究所
    现收入13.04亿元，同比增长1.22%。其他业务收入0.43亿元，同比增长15.92%。
    财务估值与预测：当前仍需关注餐饮需求恢复情况，根据公司2024年报，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.89亿元（前值为1.45亿元）、0.97亿元（前值为1.66亿元）、1.08亿元(新增），EPS分别为0.91元、1.00元和1.11元，对应4月25日收盘价的PE分别为29.7、27.2和24.3倍。公司拓展和服务大客户的能力得到不断验证，展望长期经营韧性强，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）食品安全风险：公司生产的速冻食品生产、流通环节众多，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响。2）餐饮业复苏不及预期：餐饮行业复苏仍面临较多挑战，复苏节奏存在不确定性。3）大客户风险：公司大客户占比较高，其中百胜中国及其关联方占公司的营收比例超20%，大客户的经营风险间接影响公司对大客户的销售额。4）行业竞争加剧：随着餐饮供应链市场容量不断扩大，或有其他潜在竞争者进入本行业，存在市场竞争加剧的风险。5）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料为面粉、食用油等大宗农产品，原材料成本占比高，原材料价格波动或影响公司盈利能力。

业绩稳步增长，WPS 365业务表现突出

金山办公(688111)
    事项：
    公司公告2025年一季报。公司2025年一季度实现营业收入13.01亿元，同比增长6.22%，实现归母净利润4.03亿元，同比增长9.75%，实现扣非归母净利润3.90亿元，同比增长10.72%，EPS为0.87元。
    平安观点：
    公司2025年一季度业绩稳步增长，WPS365业务表现突出。公司2025年一季度实现营业收入13.01亿元，同比增长6.22%，营收实现稳步增长。其中，WPS个人业务收入8.57亿，同比增长10.86%。公司积极适应市场环境变化，及时调整运营策略，专注于提升AI活跃用户数，推动用户基数及付费用户数持续增长，国内WPS个人业务保持稳健增长。海外WPS个人业务通过本地化运营及差异化功能，收入实现高速增长。WPS365业务收入1.51亿元，同比大幅增长62.59%。WPS365通过文档、协作、AI三大能力，持续助力组织级客户实现数智化办公，公司加速覆盖民营企业及地方国企，推动收入实现强劲增长，公司WPS365业务表现突出。WPS软件业务收入2.62亿元，同比下降20.99%。公司2025年一季度实现归母净利润4.03亿元，同比增长9.75%，实现扣非归母净利润3.90亿元，同比增长10.72%，利润端亦实现稳健增长。
    公司毛利率和期间费用率同比提高，研发投入持续加强。公司2025年一季度毛利率为85.96%，同比提高1.16个百分点。公司2025年一季度期间费用率为60.76%，同比提高1.99个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为16.70%、8.00%、36.13%，同比分别变化-0.92个百分点、-1.22个百分点、3.10个百分点。公司持续加强研发投入，2025年一季度研发投入金额（公司研发投入全部费用化）为4.70亿元，同比增长16.17%，研发投入的营收占比为36.13%，持续保持高水平。
    公司2025年一季度月活设备数持续增长，WPS个人业务未来发展潜力
    iFinD，平安证券研究所
    大。截至2025年3月31日，WPS Office全球月度活跃设备数为6.47亿，同比增长7.92%。其中，WPS OfficePC版月度活跃设备数3.01亿，同比增长11.30%，同比实现两位数的较快增长；WPS Office移动版月度活跃设备数3.46亿，同比增长5.14%。根据公司官网信息，公司WPS超级会员年费138元/年，WPS AI会员年费138元/年，WPS大会员年费198元/年，考虑到公司庞大的月度活跃设备数，WPS个人业务将为公司未来发展带来较大想象空间。
    公司公告《2025年限制性股票激励计划（草案）》，彰显公司长期持续增长信心。根据《2025年限制性股票激励计划（草案）》（以下简称“本激励计划”）信息，本激励计划拟向激励对象授予不超过346.00万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额46,267.4004万股的0.75%。本计划限制性股票的授予价格不低于151.46人民币/股。根据本激励计划的业绩考核要求，首次授予部分第一类激励对象公司层面业绩考核年度为2025-2027年三个会计年度，目标值为2025年营业收入不低于2024年的110.00%（第一个归属期），2025-2026年两年营业收入累计值不低于基数的231.00%（第二个归属期），2025-2027年三年营业收入累计值不低于基数的364.10%（第三个归属期）；或2025年WPS365业务收入不低于2024年的130.00%，2025-2026年两年WPS365业务收入累计值不低于基数的299.00%，2025-2027年三年WPS365业务收入累计值不低于基数的518.70%。本激励计划的业绩考核要求，彰显了公司对于自身长期持续发展的信心，同时也体现了公司对WPS365业务的重视。我们认为，本激励计划将进一步深度绑定股东、公司、核心团队的利益，将有利于公司的长期发展。
    盈利预测与投资建议：我们维持对公司2025-2027年的盈利预测，EPS分别为4.31元、5.21元和6.23元，对应4月25日收盘价的PE分别约为66.0x/54.7x/45.7x。公司质地优良，多年坚持不懈的研发投入形成深厚护城河，在国产基础办公软件中处于领先地位。考虑到公司庞大的月度活跃设备数，WPS个人业务将为公司未来发展带来较大想象空间。公司WPS365业务收入持续高速增长，未来发展可期。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）软件正版化进程迟缓。知识产权保护以及由此带动的软件正版化是公司产品推广及变现的重要动力，若国内软件正版化推进缓慢，将影响公司增长表现。2）会员ARPU值提升低于预期。公司智能办公应用WPS AI已于2024年4月正式开启收费模式，若WPS AI的推广节奏不及预期，则公司WPS个人业务ARPU值提升将存在低于预期的风险。3)WPS365的推广进度低于预期。公司于2024年4月发布面向企业用户的WPS365，若后续WPS365的用户使用体验低于预期，则公司WPS365的推广进度将存在低于预期的风险。

大宗气和现场制气增长强劲，特气业务承压

金宏气体(688106)
    事项：
    公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收6.23亿元，yoy+5.62%；实现归母净利润0.44亿元，yoy-42.47%；归母扣非净利润0.29亿元，yoy-41.68%。
    平安观点：
    公司大宗气/现场制气/燃气业务保持强劲增势，特气收入受下游光伏产业供应压力大的影响而下滑。2025Q1公司大宗气体营收为2.61亿元，同比增加23.68%，占总营收的41.98%、同比提升6.13pct，公司大宗气业务具有一定规模优势，产销维持增长态势；25Q1公司特气营收为2.13亿元，同比下降18.82%，占总营收的比例为34.27%、同比下降10.32pct，由于光伏产业链竞争加大、上下游产品存在打价格战现象，导致公司核心产品高纯氨和高纯氢气等价格受到一定压制，从而使公司特气业务收入和整体毛利率水平同比有所下滑，2025Q1公司销售毛利率为28.49%、同比下降5.61pct；25Q1公司现场制气及租金收入为0.80亿元，同比增加29.91%，占总营收的12.89%、同比提升2.41pct，公司加大现场制气项目布局，2024年12月公司新获得泰国现场制气项目，2025年2月新成立金宏气体(湛江)有限公司，为中集绿能提供现场制气服务，此外，公司利用自建空分项目和现场制气富余液体积极开拓零售市场；25Q1公司燃气业务营收为0.68亿元，同比增加26.44%，占总营收的10.87%、同比提升1.79pct。
    期间费用率同比下降，商誉减值风险减小。25Q1公司期间费用率为21.84%、同比下降1.32pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为7.29%、8.32%、1.77%、4.46%，相较于24Q1的8.79%、9.02%、1.32%、4.02%，销售和管理费用率有所下降。此外，2024年受重型机械等行业周期影响，湖南区域业绩爬坡进度偏慢，基于审慎性原则，公司对长沙曼德的商誉进行了减值处理，但自2025年以来，长沙曼德的销售额及净利润增长态势明显，后续对其商誉大额减值的可能性较小。
    投资建议：公司核心产品超纯氨、高纯氧化亚氮、二氧化碳等具有技术和规模优势，且多款高端产品电子级TEOS、六氟丁二烯等持续导入半导体客户，2025-2027年超纯氨、氢气、空分气、二氧化碳、多款特气产品规划的大规模产能陆续投产，同时随着多项现场制气合同和电子大宗载气订单的兑现，公司大宗气体和特气整体销售规模有望保持增长，但由于产业竞争激烈、市场格局变化，25Q1公司产品价格和毛利率仍有所下降，特别是用于光伏电池制造的超纯氨、高纯氢气等特气产品，后续随着行业底部渐进，产品价格再度大幅下降的可能性较小，我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司有望实现归母净利润3.10亿元、4.29亿元、4.70亿元（较原值保持不变），对应2025年4月25日收盘价PE分别为26.9、19.4、17.7倍，下游光伏和半导体基本面逐渐改善，气体价格下行空间有限，后续新产品批量供货和现场制气项目陆续投运有望贡献增量收益，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体和显示面板产业上行周期延后开启，光伏电池产业需求下行，终端需求不及预期，则公司电子特气业务需求难释放，业绩增速可能受限。2）海外企业大幅扩产。若海外巨头企业大幅提高特气产能规模，以规模和技术优势挤占中国特气市场，则可能造成部分特气产品竞争激增，产能过剩的局面。3）技术突破受阻的风险。若海外严格限制相关技术出口，国内企业在高壁垒高纯特气产品上的研发和工业化量产短期难以突破，则可能造成国产替代进程受阻延后的情况。4）原材料价格大幅波动的风险。若原料空分气和能源价格受极端气候、海外地缘政治等因素影响，供需格局出现较大变动，则价格可能大幅波动，从而造成公司生产成本的抬升。

在手订单充足，半导体进展顺利

精测电子(300567)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收25.65亿元（5.59%YoY），归属上市公司股东净利润-0.98亿元（-165.02%YoY）。
    平安观点：
    持续研发投入，在手订单充足：2024年公司实现营收25.65亿元（5.59%YoY），归母净利润-0.98亿元（-165.02%YoY）。2024年公司整体毛利率和净利率分别是39.97%（-8.98pctYoY）和-8.69%（-12.37pctYoY）。2025年第一季度公司实现营收6.89亿元（64.92%YoY），归属上市公司股东净利润0.38亿元（336.06%YoY）。业务分类来看：1）显示领域：公司在显示领域总体经营情况平稳有序，2024年显示领域实现销售收入15.91亿元，相较于去年同期下降8.98%。为了巩固公司市场地位，公司根据市场情况下调了部分显示领域的产品价格，积极参与竞争，公司显示领域毛利率38.36%，相较于去年同期下降9.02%。2）半导体领域：公司在半导体领域进展顺利，2024年半导体领域营业收入7.68亿元，较上年同期增长94.65%。半导体领域属于典型的资金、技术密集型行业，行业新产品研发投入较大，投资周期较长，公司目前在半导体的新业务领域仍处于高投入期。公司2024年半导体检测领域研发投入3.58亿元，较上年增长32.76%。3）新能源领域：2024年公司在新能源领域实现销售收入1.67亿元，较上年同比下降30.71%。公司进一步加强与核心战略客户中创新航在锂电设备领域的深度合作，共同研发迭代产品，提升双方产业竞争力。在手订单方面：截止年报，公司取得在手订单金额总计约28.44亿元，其中显示领域在手订单约7.64亿元、半导体领域在手订单约16.68亿元、新能源领域在手订单约4.12亿元，公司半导体业务已成为公司经营业绩的重要支撑。
    半导体业务拓展顺利，半导体检测前道、后道全布局：目前公司已基本形成在半导体检测前道、后道全领域的布局，公司子公司武汉精鸿主要
    iFinD，平安证券研究所
    聚焦自动测试设备（ATE）领域（主要产品是存储芯片测试设备），老化（Burn-In）产品线，在国内一线客户实现批量重复订单。CP（ChipProbe，晶片探测）/FT（FinalTest，最终测试，即出厂测试）产品线相关产品已取得相应订单并完成交付。公司子公司上海精测主要聚焦半导体前道检测设备领域，致力于半导体前道量测检测设备的研发及生产，设备应用于硅片加工、晶圆制造、科研实验室、第三代半导体四大领域。公司半导体领域订单主要来源于前道量检测领域，前道量检测领域订单占半导体领域订单九成以上，后道检测等领域尚处于市场培育阶段，占公司半导体领域营收和订单的比例较低。公司膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备、半导体硅片应力测量设备、明场光学缺陷检测设备等核心产品均处于国内行业领先地位，竞争优势明显。其中膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备已取得国内先进制程重复性订单；半导体硅片应力测量设备验证通过且已取得国内多家头部客户重复批量性订单；明场光学缺陷检测设备已取得多台正式订单，其中先进制程明场缺陷检测设备报告期内已正式交付客户；有图形暗场缺陷检测设备等其余储备的产品目前正处于研发、认证以及拓展的过程中。另外，公司14nm先进制程工艺节点的明场缺陷检测设备报告期内已正式交付客户，其他部分主力产品已完成7nm先进制程的交付及验收，目前更加先进制程的产品正在验证中。
    投资建议：基于年报和在手订单，我们调整公司25/26年盈利预测，新增公司27年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润2.30亿元、3.54亿元、4.95亿元（25/26年原值为3.46亿元、4.56亿元），对应当前股价的市盈率分别为76倍、50倍、35倍。一方面，公司所处的半导体检测设备领域，特别是前道量测领域，生产线的国产设备供给率较低，公司是少数几个可以生产前道量测的上市公司，具有稀缺性；另一方面，公司在半导体行业的布局从前道量测设备拓展至半导体制造封装产业链，半导体领域在手订单约16.68亿元，为公司未来经营业绩提供重要支撑。因此，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）大客户占比过高风险。公司上游面板行业高度集中，如果公司大客户订单发生明显波动，对公司业绩将会产生直接影响。2）新产品开发不及时。面板行业产品技术升级较快，如果公司新品研发不及时，将不利于公司市场开拓。

多业务齐头并进，助力业绩稳定增长

和而泰(002402)
    事项：
    近日，和而泰发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收96.59亿元，同比+28.66%，实现归母净利润3.64亿元，同比+9.91%。2025年第一季度，公司实现营收25.85亿元，同比+30.44%，实现归母净利润1.69亿元，同比+75.41%。2024年，公司拟每10股派发现金红利1元（含税）。
    平安观点：
    各业务有序推进，经营业绩稳定增长。2024年公司各业务板块稳步发展，市场份额持续提升，助力公司经营业绩实现稳定增长，2024年公司实现营收96.59亿元，同比+28.66%，实现归母净利润3.64亿元，同比+9.91%。利润率方面，2024年公司销售毛利率和销售净利率分别达18.27%和3.46%，同比略降。2025年一季度，公司新项目、新客户订单进一步增长，25Q1公司实现营收25.85亿元，同比+30.44%，实现归母净利润1.69亿元，同比+75.41%，得益于产能利用率提高以及产品结构优化，25Q1公司销售毛利率同比+2.69pcts至19.53%，销售净利率同比+2.76pcts至7.02%。
    基本盘业务稳步发展，新增长曲线持续突破。凭借突出的产品竞争力和深厚的客户资源积累，公司市场份额持续提升，各业务领域板块持续向好，具体而言：1）家电控制器领域，公司作为行业领先者，在家电控制器行业具有领先的市场竞争力，客户覆盖广泛且产品矩阵丰富，随着家电市场需求逐步复苏，公司海外大客户订单需求稳步提升，2024年公司家电控制器业务营收同比+33.08%至60.94亿元。2）电动工具及工业自动化业务方面，公司为TTI、HILTI、尼得科等海内外头部客户的合格供应商，2024年公司获得了主要客户多个大型新项目，并突破了BMS业务平台，在终端消费市场逐步恢复背景下，公司新客户、新项目产品交付持续增加，2024年公司该业务板块营收同比+24.26%至10.08亿元。3）汽车电子业务方面，智能座舱及车身电子领域产品的方向盘离手检测控制、天幕变色玻璃控制已经成为行业细分领域的明星产品，另外，公司
    iFinD，平安证券研究所
    持续加大在能量管理领域布局，相关产品涵盖压缩机控制、车载冰箱控制等，2024年公司汽车电子业务在产品和客户层面均实现了重要突破，除了Tier1客户订单快速交付外，公司自研产品线订单增长也同样明显，ODM项目数量占比过半，2024年公司汽车电子业务营收同比+47.97%至8.16亿元。4）智能产品业务领域，公司主要围绕智能家居、个护游戏和鞋服体育领域进行多维度布局，当前公司研发的感知计划体感衣、Wanlrise智能美妆镜、AI自适应床垫等产品以及智慧体育平台已实现应用落地与批量交付，与恒林家居、博士有成等多个行业优质客户形成较好的业务合作，2024年公司该板块业务营收同比+26.29%至12.2亿元。
    投资建议：结合公司业绩报告以及对行业发展趋势的判断，我们上调公司2025年、2026年业绩预测，并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.17亿元（原值为6.9亿元）、9.66亿元（原值为8.56亿元）和12.1亿元（新增），对应2025年4月25日收盘价PE分别为24.8倍、18.4倍和14.7倍。考虑到公司在控制器领域的竞争优势和行业地位，随着新项目、新产品的有序开拓，市场份额不断提升，公司经营业绩有望实现稳定增长，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）上游原材料价格波动对公司业绩产生不利影响。若未来上游原材料价格上涨，将加大公司成本端压力；（2）汽车电子业务发展不及预期。若公司汽车电子业务产品研发及交付不及预期，将影响公司经营业绩；（3）下游消费需求不及预期。若下游消费需求持续疲软，可能会对公司经营业绩产生一定影响。

收入大幅增长，键合设备蓄势待发

拓荆科技(688072)
    事项：
    公司发布2024年报，实现收入41.03亿元，同比增长51.70%，实现归母净利润6.88亿元，同比增长3.86%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.70元（含税），不进行资本公积转增股本，不送红股。
    平安观点：
    收入大幅增长，毛利率受新工艺高验证成本影响短期承压。2024年，公司实现收入41.03亿元，同比增长51.70%，实现归母净利润6.88亿元，同比增长3.86%，实现扣非归母净利润3.56亿元，同比增长14.10%，实现毛利率41.69%，同比下降9.32pct。公司收入大幅增长，盈利能力短期承压，主要原因为公司薄膜沉积和先进键合设备持续推陈出新，新产品及新工艺的收入规模及占比大幅增加，驱动公司业务规模不断扩大，同时，新品客户验证过程成本相对较高，拖累毛利率下降，公司净利润增速慢于收入增速。此外，2024年末，公司在手订单约94亿元，同比2023年末（64.23亿元）增长约46.35%，合同负债29.83亿元，同比增长115.90%，高额在手订单和快速增长的合同负债为公司未来业绩增长奠定了良好的基础。
    薄膜沉积设备增长势头迅猛，产品不断推陈出新，销售规模快速增长。
    2024年，公司薄膜沉积设备收入38.63亿元，同比增长50.29%。PECVD作为公司核心产品，持续保持竞争优势，销售收入创历史新高，同时，公司推出用于晶圆背面薄膜沉积的PECVD Bianca设备，截止2024年末，出货至客户端的PECVD Bianca反应腔累计超过40个；FlowableCVD系列产品用于对高深宽比沟槽结构的无孔洞填充，报告期内取得了突破性进展，实现首台产业化应用且复购设备再次通过验证，截止2024年末，与Flowable CVD设备相关的反应腔累计出货超过15个；ALD凭借国内工艺覆盖率领先的优势，ALD SiCO、SiN、AlN等工艺设备获得重复订单并已实现出货；HDPCVD系列产品自通过客户端验证后，逐步放量，截止年报披露日，公司HDPCVD反应腔累计出货量达到100个；SA
    iFinD，平安证券研究所
    CVD系列产品持续拓展应用领域，量产规模不断扩大，截止2024年末，SACVD反应腔累计出货超过100个。
    晶圆键合系列设备蓄势待发，有望成为公司下一个重要增长点。三维集成是实现芯片高密度互连、三维堆叠及系统级集成的关键环节，可有效提升芯片间的通信带宽和芯片系统性能，是半导体行业发展的重要趋势。2024年，公司三维集成领域的先进键合设备及配套量检测设备实现收入9566.85万元，同比增长48.78%，其中：晶圆对晶圆混合键合设备、芯片对晶圆键合前表面预处理设备获得重复订单并扩大产业化应用，新推出的键合套准精度量测设备及键合强度检测设备通过客户验证，未来有望成为公司下一个重要增长点。
    投资建议：公司CVD薄膜沉积设备布局全面，竞争力强，卡位优势明显；晶圆键合设备竞争格局优异，产品蓄势待发，未来成长潜力可观。根据公司2024年报及对行业的判断，我们调整了公司的盈利预测，预计公司2025-2027年净利润分别为10.75亿元（前值为9.68亿元）、13.68亿元（前值为12.89亿元）、17.28亿元（新增），对应2025年4月25日收盘价的PE分别为41.8X、32.9X、26.0X，当前，国内半导体产业国产替代趋势逐渐常态化，公司新产品陆续放量，成长潜力可观，我们看好公司未来的发展，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术创新及新产品开发风险。半导体技术日新月异，新的市场需求层出不穷，若公司产品迭代速度无法满足技术进步带来的设备新需求，可能对公司的业绩成长性带来不利影响。2、下游需求不及预期的风险。公司产品主要应用于半导体产业，若国内晶圆厂的扩产节奏放缓，将直接影响公司业绩。3、市场竞争风险。国内半导体设备厂商存在互相进入彼此业务领域并开发同类产品的可能，公司可能面临国际巨头及潜在国内新进入者的双重竞争，如果公司无法有效应对市场竞争环境，可能对公司业绩产生不利影响。

下游面板和半导体需求渐回暖，公司业绩稳步增长

南大光电(300346)
    事项：
    公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收6.27亿元，yoy+23.19%；实现归母净利润0.96亿元，yoy+16.38%；归母扣非净利润0.76亿元，yoy+22.80%。
    平安观点：
    公司特气和前驱体产品下游面板/半导体产业基本面回暖，驱动业绩正增长。面板需求呈现逐步回暖态势，据ifind数据，25Q1全球液晶面板（大尺寸）出货面积同比增加12.1%至2.22亿片；全球半导体销售额延续高增长，中国AI新创DeepSeek大模型快速崛起，对中国AI产业及供应链提振明显，根据中国统计局发布的数据，2025年1-2月我国芯片（集成电路）产量为767.2亿颗，同比增长4.4%。公司电子特气、先进前驱体、光刻胶等产品主要应用于光伏电池、显示面板和半导体晶圆制备等领域，下游需求逐渐回暖、基本面边际好转带动公司25Q1营收同比增加23.19%至6.27亿元，销售毛利率为40.85%，归母净利润同比增加16.38%至0.96亿元。
    完成对全椒南大剩余16.5%的股权收购，出售六氟丁二烯项目聚焦主业。2025年1月公司审议通过收购苏州南晟壹号持有的全椒南大16.5398%股权，本次交易对价为人民币22980万元。近期，公司审议通过了关于终止实施2021年向特定对象发行股票募集资金投入“六氟丁二烯产业化项目”的议案，并将项目剩余未投入的募集资金永久补充流动资金，同时，为进一步聚焦主业，公司将六氟丁二烯项目相关资产（包含本次拟终止实施的“六氟丁二烯产业化项目”资产及相关地块上以自有资金投建的配套设施及资产）整体出售给山东齐芯气体有限公司，交易作价为人民币6903万元。
    各项期间费用率均有所下调，降本增效成果显现。2025Q1公司总期间费用率为18.52%，较2024年同期的26.15%下降7.63个百分点；2025Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为2.91%、8.38%、6.55%、0.68%，相较2024年同期的3.21%、10.64%、10.12%、2.18%，同比均有所下降。
    投资建议：氟类特气方面，公司乌兰察布大规模三氟化氮等核心含氟特气项目持续推进，特气业务规模将实现进一步扩大；氢类特气方面，磷烷混气打入光伏市场，销售规模实现较快增长；半导体前驱体材料方面，多款产品实现稳定量产，持续导入集成电路量产制程，业务增长后劲足，带动IC收入增势显著；光刻胶及配套试剂方面，掌握全流程材料自主生产技术，部分产品已实现销售，多款产品处客户认证中，后续有望持续实现业绩增量。行业层面，终端半导体和面板行业基本面渐转暖、销售规模增势向好，公司特气和前驱体业务收入有望继续保持良好的增长态势。综上，预计2025-2027年公司归母净利润为3.62亿元、4.43亿元、5.36亿元（较原值保持不变），对应2025年4月25日收盘价PE为61.4、50.1和41.5倍，半导体行业处上行周期，公司各项目持续推进，多款高端高壁垒半导体材料量产销售，业绩有望维持较好增势，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2）市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3）技术突破和客户认证受阻的风险。若公司核心高壁垒产品技术难以突破，或在下游客户端的认证推进困难，则项目进程可能延后，原计划或难达成。

业绩平稳增长，合同负债亮眼

五粮液(000858)
    事项：
    五粮液发布2024年年报和2025年1季报，2024年实现营收892亿元，同比+7.1%，归母净利319亿元，同比+5.4%；其中4Q24实现营收213亿元，同比+2.5%，归母净利69亿元，同比-6.2%。2024年公司拟分红223亿元（包含中期分红），占当期归母净利的70%。1Q25公司实现营收369亿元，同比+6.1%，归母净利149亿元，同比+5.8%。
    平安观点：
    基地市场表现稳健，直销渠道较快增长。分产品看，2024年五粮液产品实现营收679亿元，同比+8%，量价分别+7%/+1%；系列酒实现营收153亿元，同比+12%，量价分别+0.1%/+12%。分渠道看，经销/直销渠道分别实现营收487/344亿元，同比分别+6%/+13%，直销渠道较快增长我们认为系专卖店销量提升所致，截至2024年末，五粮液专卖店数量1786家，同比+124家。分市场看，2024年东部/南部/北部片区分别实现营收313/393/125亿元，同比分别+10%/+13%/-4%，基地市场表现更优。
    1Q25费用率优化，合同负债亮眼。2024年公司毛利率77.1%，同比+1.3pct，得益于酒类产品结构提升、低毛利率的非酒业务收缩。1Q25公司毛利率77.7%，同比-0.7pct。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.0%/4.0%/0.5%/-3.2%，同比分别+2.6/+0.001/+0.1/-0.2pct，销售费用率提升系促销费、品宣费增长所致。1Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.5%/2.8%/0.3%/-1.8%，同比分别-1.0/-0.2+0.04/+0.3pct，费用持续优化。截至1Q25公司合同负债102亿元，同比+51亿元。
    加大股东回馈，维持“推荐”。2024年公司现金分红比例70%，同比+10pct，持续回馈股东。公司2025年目标营业总收入与宏观经济指标保持一致，我们调整公司2025-26年归母净利预测至337/365亿元（原值：348/367亿元），并预计2027年归母净利395亿元。展望未来，公司增长抓手明确，普五减量后价盘平稳，1618/低度贡献收入增量。依然维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。2）市场竞争加剧风险。白酒市场总体呈现挤压态势发展，随着市场集中度持续提升，行业将逐步进入加速竞争阶段，白酒企业间的竞争将愈加激烈。3）政策风险。白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。

稳中有进，盈利优化

老白干酒(600559)
    事项：
    老白干酒发布2024年报与2025年1季报，2024年实现营收53.6亿元，同比+1.9%，归母净利7.9亿元，同比+18.2%；其中4Q24实现营收12.7亿元，同比-10.0%，归母净利2.3亿元，同比-6.8%。2024年公司拟每10股派现金股利5.5元（含税），合计分红5.03亿元。1Q25公司实现营收11.7亿元，同比+3.4%，归母净利1.5亿元，同比+11.9%。
    平安观点：
    24年主品牌量价齐升，武陵酒结构升级。分产品看，衡水老白干/武陵/板城烧锅/文王贡/孔府家分别实现营收25.9/11.0/8.6/5.5/2.3亿元，同比分别+10%/+12%/-10%/+1%/+28%。衡水老白干量/价+4%/+5%，武陵量/价-14%/+30%，板城烧锅量/价-12%/+2%，文王贡量/价-2%/+3%，孔府家量/价+18%/+9%，产品结构均持续升级。分价格带看，2024年公司100元以上/100元以下产品分别实现营收27.0/26.2亿元，同比分别+5%/+7%。
    1Q25核心品牌稳健增长，结构持续提升。分区域看，1Q25河北/湖南/安徽/山东/其他省份/境外分别实现营收7.2/2.1/1.3/0.4/0.6/0.02亿元，同比分别+8.0%/+9.7%/+2.5%/+7.9%/-36.6%/-48.6%，我们预计衡水老白干与武陵品牌维持稳健增长。分价格带看，1Q25公司100元以上/100元以下产品分别实现营收6.6/5.0亿元，同比分别+25%/-16%。
    毛销差持续扩大，盈利能力优化。2024年公司毛利率65.9%，同比-1.2pct，系产品结构变动所致。1Q25公司毛利率68.6%，同比+5.9pct，我们认为主因低价产品收缩。2024年销售/管理费用率分别为27.2%/7.9%，同比-3.2/-0.6pct，投放效率持续提升。1Q25公司销售费用率27.5%同比分别+4.6pct，其他期间费用率基本持平。2024/1Q25公司归母净利率分别为14.7%/13.1%，同比+2.0/+1.0pct，盈利能力持续优化。截至1Q25，公司合同负债18.8亿元，同比/环比分别-4.9/+4.8亿元。
    经营节奏稳健，维持“推荐”评级。公司2024年拟分红5.03亿元，占当期归母净利的63.9%，同比+2.1pct，分红率稳定提升，持续回馈股东。考虑消费整体压力，我们下调2025-26年盈利预测至8.7/9.7亿元（原值：10.5/12.4亿元），并预计2027年归母净利10.7亿元。展望未来，公司基地市场扎实，武陵酒短链直营效率提升，收入有望稳定增长，叠加费用率优化，盈利能力将持续提升。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

收入端稳健，利润端承压

宝立食品(603170)
    事项：
    公司发布2024年报，全年实现营业收入26.51亿元，同比增长11.91%；归母净利润2.33亿元，同比减少22.52%。实现扣非归母净利2.15亿元，同比减少2.09%。拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税）。公司同时披露2025年一季报，25Q1实现营业收入6.69亿元，同比增长7.18%；归母净利润0.58亿元，同比减少4.19%。
    平安观点：
    利润率下降，费用管理稳步优化。公司2024全年实现毛利率32.81%，较上期下降0.33个百分点，主要是受到成本上升的影响；销售/管理/财务费用率分别为14.52%/2.76%/0.04%，较上期分别下降0.12/下降0.05/上升0.17个百分点；同时实现净利率10.08%，较上期下降3.06个百分点。
    复调业务增速最快，轻烹解决方案毛利率最高。分产品来看，公司复合调味料产品实现营收12.96亿元，同比增长13.21%，毛利率为24.02%。轻烹解决方案产品实现营收11.30亿元，同比增长10.41%，毛利率45.68%。饮品甜点配料产品实现营收1.47亿元，同比增长3.00%，毛利率21.82%。目前公司所拥有的“空刻意面”在细分市场已占有领先地位，“宝立客滋”等品牌也凸显品牌效应，未来随着品牌实力的进一步增强及经营业绩增长，公司行业地位将得到巩固及进一步提升。
    渠道持续拓展，华东主导地位稳固。分销售模式来看，2024全年公司直销业务实现营收21.38亿元，同比增长12.35%，毛利率为33.51%；非直销业务实现营收4.35亿元，同比增长6.63%，毛利率为32.88%。分区域来看，收入占比前三的主要为华东、华北、华南地区。2024全年华东地区实现收入20.76亿元，同比增长11.47%，主要是由于大客户总部多集中在华东；华北地区实现收入1.64亿元，同比增长0.33%；华南地区实现收入0.94亿元，同比下降3.48%。
    财务估值与预测：考虑到公司主营业务仍需时间调整，根据公司2025年报，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.77亿元（前值为3.10亿元）/3.18亿元（前值为3.65亿元）/3.65亿元（新增），EPS分别为0.69/0.79/0.91元，对应4月25日收盘价的PE分别为19.6、17.0、14.8倍。公司作为西式复调和轻烹解决方案的行业领先者，兼具确定性与成长性，有望在高景气赛道中获得更多增量份额。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济复苏不及预期。整体经济形势复苏不及预期，居民消费意愿和消费信心较弱，将对公司业绩增长产生负面影响。2）线下渠道开拓不达预期。若公司线下产品系列吸引力不足，或未能开拓核心用户群体，公司线下渠道开拓可能不达预期。3）原材料成本波动。原材料价格波动较为频繁，若原材料价格持续维持在高位，将对公司盈利造成负面影响。4）食品安全风险。食品安全问题为重中之重，若行业或公司在生产、储存中出现食品安全问题，将对公司发展造成负面影响。5）行业竞争加剧风险。西式复调业务部分产品品类竞争较大，毛利率水平较低，若竞争加剧，可能进一步对公司盈利端产生压力；轻烹速食赛道为新兴品类，新玩家不断入场可能加剧竞争。

业绩短期承压，毛利率环比平稳

伟星新材(002372)
    事项：
    公司公布2025年一季报，期内实现营收9.0亿元，同比降10.2%，归母净利润1.1亿元，同比降25.9%。
    平安观点：
    业绩短期承压，毛利率环比相对稳定。期内公司营收同比降10%，降幅较2024Q4小幅扩大，一方面因上年同期基数偏高，另一方面因市场需求延续较弱、且竞争依旧激烈，期内毛利率同比降1.0pct至40.5%，此外收入下滑导致期间费率同比提高1.6pct至25.5%，导致期内归母净利润降幅大于营收降幅。值得一提的是，期内毛利率仍保持较高水平，环比2024Q4仅下滑0.1pct。
    财务状况依旧稳健，经营性现金流同比增加。期内经营活动产生的现金流量净额为0.8亿元，高于上年同期的-1.8亿元，主要系本期购买原材料减少所致。投资活动产生的现金流量净额为1.9亿元，高于上年同期的-1.5亿元，主要系本期理财产品、定期存款到期赎回所致。
    投资建议：维持此前盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润分别为9.9亿元、11.1亿元、12.0亿元，当前市值对应PE为19.6倍、17.7倍、16.3倍。我们认为公司品牌、服务、渠道竞争力强，“同心圆”战略拓宽成长空间，管理团队能力突出，未来发展值得看好，股息率亦具备一定吸引力，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）若后续房地产修复不及预期，将对公司业务拓展形成不利影响，尤其是关注地产竣工下滑对装修需求拖累。2）若后续油价上涨，带动树脂等原材料价格上升、将导致公司成本压力增加、影响盈利水平。3）防水、净水业务与塑料管道在产品性能、服务工序以及消费认知等方面存在差异，尤其是新产品获得消费者认可所需时间可能较长，业务拓展存在不及预期的风险。4）收购标的公司业务发展不达预期、带来商誉等资产减值风险。

短期利润承压，新品+出海提供增长潜力

鹏辉能源(300438)
    事项：
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入79.61亿元，同比增长14.83%；归母净亏损2.52亿元，同比由盈转亏，主要由于锂电池市场价格竞争激烈。公司计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。2025年第一季度，公司实现营业收入16.90亿元，同比增长5.83%；归母净亏损0.45亿元。
    平安观点：
    储能电池市场竞争激烈，公司收入和毛利承压。根据公司2024年业绩预告文字内容，2024年碳酸锂价格下跌和市场竞争两方面因素影响下，公司储能锂电产品单位售价降幅较大，从而影响了收入和毛利。年报业绩数据来看，1）营收端：2024年公司实现营业收入79.61亿元，同比增长14.83%。根据公司年报，InfoLink统计2024年全球储能电芯出货规模314.7GWh，同比增长60%。公司营收增速低于此值，主要由于储能锂电池单价降幅较大，以及市场竞争加剧等原因。2025年第一季度，公司实现营业收入16.90亿元，同比增长5.83%。2）毛利率：2024年，公司销售毛利率为12.80%，较2023年（16.51%）减少3.71个pct。2025年第一季度，公司销售毛利率为14.19%，同环比有所回升。
    计提减值影响2024年利润。1）费用和支出：2024年公司销售、管理、研发、财务四大费用率合计为11.62%，较上年同期减少0.08pct（销售费用会计政策发生变化，已追溯调整），费用率基本持平，费用控制良好。2024年，由于材料降价和市场竞争导致产品降价，公司计提了较大金额的存货跌价准备，2024年公司资产减值损失4.12亿元，占营收的比重为5.18%（2023年同期占比为2.98%）。由于个别客户信用问题，公司计提了较大金额坏账准备，2024年信用减值损失1.01亿元，占营收的比重为1.27%（2023年同期占比为0.46%）。计提资产减值损失和信用减值损失对2024年利润造成较大影响。2025年第一季度，公司四费率合计13.5%，资产和信用减值损失与营收之比分别为5.50%和0.83%，减值
    iFinD，平安证券研究所
    损失对一季度利润亦有一定影响。2）净利率：2024年公司销售净利率-4.06%（2023年同期为+0.96%），同比由盈转亏；2025年第一季度，公司销售净利率-2.73%，受资产减值损失影响，一季度仍处于亏损状态。
    公司储能业务布局扎实，积极开展新品研发，后续仍有增长潜力。公司在储能电芯、特别是小储环节实力优良。根据公司2024年年报，高工产业研究院（GGII）、InfoLink、储能领跑者联盟（EESA）统计，公司2024年位居全球储能锂电池出货量TOP9、中国工商业储能系统（交流测）出货量TOP2、中国企业全球户用储能电池出货量TOP3。公司保持高质量研发创新，2024年在固态电池技术、风鹏600Ah+大电芯技术、大圆柱全极耳平台技术、高比能电池技术、储能系统集成技术和钠离子电池技术方面取得了积极进展。固态电池领域，公司攻克氧化物基固态电池核心技术，产品兼具宽温域、针刺不起火等特性，产业化进程提速下，未来3-5年有望实现与液态电池成本持平。2024年，公司积极拓展海外布局，不断提升公司在全球储能市场的品牌力和市场力，已在美国、德国、日本、新加坡、印尼、印度、土耳其、西班牙、智利等地设立9大海外办事处，同时越南产品集成基地已稳步投产，辐射东南亚地区市场，全球交付能力不断提升。2025年，公司将持续三大业务板块并线发展：做强储能，做优消费，做细动力，加强储能全球布局，拓展消费和动力新兴行业/细分市场，增长后劲足。
    投资建议：公司作为全球领先的锂电池制造商之一，聚焦储能电池赛道，实力优良。考虑到公司第一季度业绩为亏损，且国内新能源入市、海外贸易政策等因素导致需求存在不确定性，我们下调公司2025/2026年归母净利润预测为1.4/2.5亿元（前值为4.0/5.2亿元），新增2027年归母净利润预测3.2亿元，对应4月24日收盘价PE分别为82.5/45.9/36.0倍。公司储能锂电池业务布局扎实，三大业务板块规划清晰，加强现有市场布局的同时，在固态电池、大电芯等具有发展前景的技术方向稳步推进；全球储能电池市场有望继续增长，新兴市场潜力较大，公司储能电芯和工商储产品具有市场竞争力，我们仍认可公司长期价值，看好公司后续脱困后的增长潜力，维持“推荐”评级。
    风险提示：1.全球储能需求增长不及预期的风险。国内大储、工商储项目收益模式仍在探索中，收益的持续性存在不确定性，若后续年度储能项目商业回报不及预期，相关市场装机增速可能受到影响；海外市场方面，若欧美电池产业链相关政策产生变化，国内企业海外储能业务开展可能受到影响。2.电芯价格竞争加剧的风险。碳酸锂价格下降、招标企业集中采购模式的普及等因素下，国内储能电池出货价格持续下降，公司国内业务毛利率可能受到影响。3.应收账款坏账的风险。随着公司销售规模扩大，公司应收账款规模随之增加，应收账款存在潜在的坏账风险。

持续成长的国际铜钴龙头

洛阳钼业(603993)
    平安观点：
    “矿山+贸易”双轮驱动，打造国际矿业巨头。公司拥有世界级优质矿山资源及全球金属贸易网络。十余年来公司精准把握扩张周期，多次在铜价周期底部完成世界级矿山并购。现已成长为全球前十的铜生产商；同时拥有国内钨钼业务及巴西铌磷业务板块，实现多元化的金属资源布局。公司同步构建全球金属贸易网络，涵盖先进的仓储和物流体系，以实现贸易与矿业板块的战略协同。受益于公司铜钴产品放量及铜价趋势性上涨，近年来公司业绩实现持续增长。2020-2024年公司营收CAGR达17.2%，公司归母净利润CAGR达55.3%。
    铜钴为矛，多板块业务协同发展。公司在刚果（金）运营两座世界级矿山TFM和KFM。截至2024年底，公司TFM铜金属资源量达3013.94万吨，KFM铜金属资源量达430.51万吨。随着TFM及KFM投产达产，公司铜钴产量实现持续增长，目前已在刚果（金）合计形成6条生产线、60万吨以上的年产铜能力。公司积极筹备新一轮扩产改造项目。公司规划远期实现年产铜金属80-100万吨，随着公司资源潜力释放，预计铜产能空间进一步向上打开。此外，公司巴西铌磷业务、国内钨钼业务趋势向好，贸易板块业务稳中有进，各板块形成增长合力。
    铜中枢有望持续抬升，钴远期供需逐步向好。铜矿长期资本开支形成有效供给仍需较长周期，中期铜矿紧缺格局持续加速传导，精铜供给收缩趋势或渐进。国内国补推动家电、汽车等多消费领域需求维持高景气度，新能源及AI产业作为核心产业支柱打开铜需求新增长极，预计铜价中枢仍将处于持续抬升趋势。全球钴供给呈现增速放缓趋势，受益于终端新应用场景，钴需求增速有望逐步回暖，钴价有望逐步走出底部。
    盈利预测与投资建议：
    我们认为供需收紧趋势下，铜价有望维持高景气度，同时钴价预计逐步走出底部。公司具有较高的成本优势，有望享有更高的业绩弹性。随着海外铜钴矿扩建项目的逐步落地，公司铜钴产量也将实现稳步提升，量增逻辑进一步打开公司业绩成长空间。预计公司2025-2027年营业收入为2255.0、2291.5、2349.0亿元，归母净利润为150.7、161.7、179.0亿元。
    公司主营以铜为主的金属采选及冶炼业务，我们选取主营业务相对较为一致的紫金矿业、金诚信及江西铜业作为可比公司，按2025年4月24日Wind一致预期计算的可比公司2025年市盈率均值为12.4倍，洛阳钼业低于可比公司。行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：
    1、金属价格波动的影响。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响金属需求，铜价或面临较大波动，公司业绩可能会受到一定影响。
    2、公司扩产项目大幅不及预期。如果公司扩产项目受到政策变化或设备等方面的影响，施工进度大幅不及预期，则可能对公司业绩产生影响。
    3、安全生产风险。矿山开采可能涉及较多风险，包括自然灾害以及其他突发事件等，如果矿山开采出现超预期事故，可能对企业盈利带来较大影响。

AI PCB行业领军者，经营业绩逐季高增

胜宏科技(300476)
    事项：
    近期，胜宏科技发布了2024年年报及2025年一季度报，2024年公司实现营收107.31亿元，同比+35.31%，实现归母净利润11.54亿元，同比增加71.96%。2025年第一季度，公司实现营收43.12亿元，同比+80.31%，实现归母净利润9.21亿元，同比+339.22%。2024年，公司拟每10股派3元人民币现金（含税）。
    平安观点：
    AI PCB等高端产品不断放量，助推经营业绩步入高增长。通过精准把握AI时代发展机遇，公司快速落地AI算力、数据中心等领域的产品布局并实现规模化放量，推动公司经营业绩快速增长，2024年公司实现营收107.31亿元，同比+35.31%，实现归母净利润11.54亿元，同比增加71.96%。利润率方面，2024年公司销售毛利率同比+2.02pcts至22.72%，销售净利率同比+2.3pcts至10.76%。2025年一季度，随着公司AI PCB等高端产品不断放量，公司盈利水平实现进一步提升，25Q1公司实现营收43.12亿元，同比+80.31%，实现归母净利润9.21亿元，同比+339.22%，在产品结构不断优化下，公司销售毛利率同比+13.88pcts至33.37%，销售净利率则同比+12.59pcts至21.35%。另外，根据公司2025年一季度报，公司预计25Q2净利润环比增长幅度将不低于30%，25H1净利润同比增长幅度将超过360%。
    技术能力行业领先，AI领域取得关键突破。历经二十余年行业深耕，公司实现PCB全品类覆盖，产品技术实力处于行业领先水平，当前公司已具备70层高精密线路板、28层八阶HDI线路板、14层高精密HDI任意阶互联板、12层高精密板软硬结合板Rigid Flex、10层高精密FPC/FPCA（线宽25um）的量产能力，78层TLPS研发制造能力。凭借突出的技术实力以及交付能力，公司AI算力卡、AIDC的UBB和交换机市场份额位列全球第一。在具体产品方面，1）AI方面，公司在算力以及AI服务器领域取得持续突破，已实现6阶24层HDI产品与32层高多层产品的批量化出货，并开始布局下一代10阶30层HDI产品的研发认证。2）服务器端，Eagle/Birch Stream/Turin平台服务器领域产品均已实现批量化出货，下一代Oak Stream/Venice平台服务器也进入到测试阶段。3）在HPC领域，公司已批量交付AIPC/AI手机相关产品。4）在高阶数据传输领域，公司在完成800G交换机产品批量出货同时，1.6T光模块已实现产业化作业，另外，高端SSD已实现产业化作业，并加速布局下一代224G传输的ATE产品与正交背板产品，以及PTFE相关产品的研发认证。5）车载电子方面，公司是全球最大电动汽车客户TOP2PCB供应商，同时不断引进多家国际一流的车载Tier1客户，相关产品已实现小批量产业化，另外，公司还积极布局车载新技术和新物料，并完成了散热膏、车载厚铜和埋嵌铜的研发导入。
    投资建议：当前AI算力发展如火如荼，PCB作为AI硬件产业链靠上环节，有望率先受益AI需求带来的业绩增量，公司作为AIPCB核心供应商，已实现AI PCB大规模量产，随着公司高端产品占比不断提升，将推动公司业绩高速增长。结合公司业绩报告以及对行业发展趋势的判断，我们略微上调公司2025-2026年业绩预测，并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年公司归母净利润分别为43.55亿元（原值为43.02亿元）、59.39亿元（59.13亿元）和70.15亿元（新增），对应2025年4月24日收盘价PE分别为14.8倍、10.9倍和9.2倍。
    风险提示：（1）下游需求恢复不及预期。当前消费电子等下游需求处于回暖初期阶段，若后续需求恢复不及预期，将对公司业绩产生不利影响。（2）市场竞争风险。当前PCB生产厂商数量众多，市场竞争激烈，若公司未能保持相关产品领先的竞争力，将会面临市场份额下降的风险。（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响。

云计算带动公司收入快增，看好公司AI业务持续突破

深信服(300454)
    事项：
    公司发布2025年第一季度报告，2025年第一季度公司实现营业收入12.62亿元，同比增长21.91%，实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，亏损同比收窄48.75%。
    平安观点：
    云业务带动公司收入实现快增，利润亏损收窄。收入端来看，公司2025年第一季度实现营业收入12.62亿元，同比增长21.91%，叠加去年同期低基数原因主要源自一季度云业务订单增速较好，带动整体收入实现增长。利润端来看，公司2025年第一季度实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，亏损同比收窄48.75%。
    费用管控显成效，期间费用率大幅下降。费用方面，公司持续实施降本增效措施，2025年第一季度期间费用率同比下降28.6pct至88.0%，其中：公司销售/管理/研发费用率分别同比下降14.7pct/2.0pct/12.7pct至46.8%/6.7%/38.6%。毛利率方面，公司毛利率同比提升2.2pct至60.4%。
    公司坚持推动自身产品能力和服务能力面向AI升级。网安业务，公司作为国内首家发布自研安全大模型“安全GPT”的网络安全厂商，根据公司公众号，在2024年的大型攻防演练期间，安全GPT做到了全天候自主值守，帮用户将安全告警平均降噪99%以上，真实攻击0漏报，在“专家+AIagent”协作的方式下研判效率提高85%，“2人+XDR&GPT”即可达到以往14人团队的守护效果。云计算业务，IDC数据显示，2023年、2024年深信服在中国超融合市场连续两年位居市占率第一。我们认为公司不断推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，有助于公司根据需求变化及时把握关键市场机遇。
    盈利预测与投资建议：根据公司2025年第一季度报告，我们维持公司盈
    iFinD，平安证券研究所
    利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.09亿元、5.29亿元、6.96亿元，对应EPS分别为0.97元、1.25元、1.65元，对应4月24日收盘价的PE分别为91.8倍、70.9倍、53.9倍。公司是国内较为领先的ICT厂商，是在国内网络安全领域具有核心竞争力和领先市场地位的企业，公司的云计算及IT基础设施业务也也在特定领域占据市场优势地位。公司具有很强的核心竞争力，一季度云业务带动公司整体收入实现快速增长，并且公司在网络安全、AI、云计算等领域持续突破，持续推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，我们坚定看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场竞争风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中落后。3）市场需求恢复不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。

持续推新+灵活应变，拓边界高成长

润本股份(603193)
    事项：
    公司2024年实现营收13.18亿元(+27.61%)，归母净利润同比增长32.8%至3亿元。每10股派发现金红利2.3元（含税），结合中期分红，年度合计现金分红金额为1.66亿元，占当期利润的55.26%。2024年公司毛利率为58.17%(+1.83pct)，净利率为22.77%(+0.89pct)，销售费用同比（下同）+41.25%至3.8亿元（线上直销和非平台经销渠道收入增长），销售费用率28.8%，+2.78pct。2024年第四季度营收同比增长34.01%至2.81亿元，归母净利润同比下滑13.28%至0.39亿元。单季度毛利率+0.31pct至57.57%，净利率-7.63pct至13.99%。
    2025Q1公司营收2.4亿元，同比增长44%，归母净利润同比增长24.6%至0.44亿元。
    平安观点：
    2024年公司驱蚊业务收入增长35.39%至4.39亿元，毛利率提升3.87pct；婴童护理系列收入6.90亿元（同比+32.42%），毛利率+1.52pct，婴童和驱蚊系列是业务增长基石。精油产品收入同比+7.88%至1.58亿元。2024年公司驱蚊收入增长一方面是公司产品升级，推出定时加热器（用于电热蚊香液）及驱蚊喷雾新品，此外我们预计户外活动增多也带动驱蚊市场增长，公司也有所受益，2024年驱蚊系列产品销量增长25.89%；同时，产品升级和喷雾新品也带动价格有所提升，共同驱动收入增长。婴童护肤系列中公司推出防晒乳和蛋黄油系列，进一步丰富产品线，同时主推规格提升，带动件单价同比增长明显，2024全年公司婴童护肤系列销量增长6.7%，收入增长32.42%，婴童系列收入占比超过一半。公司持续推新以及灵活打法应对细分赛道需求变化，2024年推出90多款新品。渠道方面，2024年公司线上销售实现9.70亿元（同比+23.80%），其中线上直销渠道实现营业收入7.74亿元，同比增长24.84%，线上经销也实现均衡增长（同比+23.38%）达到1.65亿元（线上经销毛利率+7.01pct，预计主要是产品升级及迭代），非平台经销商贡献收入3.47亿元（同比增长39.64%），实现可观开拓和增长，毛利率为48.89%，考虑经销渠道并无
    太多投放费用，预计净利率有不错水平。非平台经销业务增长带动华东、华南、西南、华中等地增长，近年来线下传统零售转型，自建供应链，我们判断线下传统零售未来也将继续带来增量。
    投资建议：公司以持续快速推新和灵活打法应对细分赛道变化和行业竞争，同时持续夯实研发和供应链能力，2025Q1公司收入继续高速增长，次新产品和新品开始产生更多贡献，我们维持原预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为3.9和4.8亿元，并新增2027年归母净利润预测为6.01，对应当前市值（对应2025-4-24市值）分别约36.2、29.4、23.5倍PE。综合考虑公司三块业务成长性，结合当前可比公司估值水平（约在20-40倍PE区间），维持“推荐”评级。
    风险提示。1）宏观经济对包括婴童护理、驱蚊及精油领域在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成影响。2）婴童市场收缩，市场竞争激烈：近年来新生儿数量下降，婴童市场存量细分领域可能面临收缩风险，市场竞争程度或将继续提升；3）新产品研发和推广不及预期、新渠道拓展不力等：目前的婴童市场环境下，新品类、新产品等拓张能力奠定成长基础，且国内渠道更迭相对较快，公司新产品研发及推广可能不达预期，或者新渠道拓展不力。

营收韧性稳盈利，分红抬升夯股息

上海银行(601229)
    事项：
    上海银行发布2024年年报和2025年一季报，公司2024年和25年1季度营收分别同比增长4.8%/3.8%，其中归母净利润分别同比增长4.5%/2.3%，24年和25年1季度年化加权平均ROE分别是10.01%/10.64%。截至25年1季度末，公司总资产规模达到3.27万亿元，同比增长3.7%，其中贷款同比增长0.5%，存款同比增长4.6%。公司2024年全年利润分配预案为：每10股派发现金股利2.20元，合计现金分红率约为31.22%。
    平安观点：
    利差业务修复，盈利增速平稳。上海银行25年1季度归母净利润同比增长2.3%（+4.5%，24A），拨备前利润同比增长6.0%（+6.1%，24A），盈利稳健增长与营收端韧性息息相关。公司25Q1营收同比增长3.8%（+4.8%，24A），其中利息净收入同比增长4.7%（-7.6%，24A），负债成本的红利的释放支撑利差业务回暖，公司25年1季度利息支出同比负增16.50%（-1.36%，24A）。非息收入方面，25年1季度非息收入整体同比增长2.6%（+33.1%，24A），其中债券投资相关其他非息收入同比增长6.0%（+57.8%，24A），高基数下仍实现稳健增长。中收业务略有回暖，公司25年1季度手续费及佣金净收入同比负增8.2%（-19.5%，24A）。
    息差边际企稳，资负扩张稳健。上海银行2024年末净息差水平为1.17%（1.19%，24H1），同比下降17BP，不过我们根据期初期末余额测算公司25年1季度单季度净息差环比24年4季度上升10BP至1.05%，预计与负债成本释放息息相关。资产端方面，公司24年末贷款收益率环比半年末下降13BP至3.76%，降息以及存量按揭的调整对资产端定价冲击较为明显，与行业趋势一致。负债端成本红利持续释放，公司24年末存款成本率环比半年末下降8BP至1.92%，预计与公司主动压降高成本存款，调整存款挂牌利率息息相关。规模方面，截至25年1季度末，公司总资产规模同比增长3.7%（+4.6%，24A），其中贷款同比增长0.5%（+2.1%，24A），24年末对公和零售贷款分别同比变化+3.17%/-3.00%。负债端存款同比增长4.6%（+4.3%，24A），整体保持平稳。
    P/E(倍)6.76.46.25.85.5
    不良率保持平稳，拨备水平小幅提高。截至2025年1季度末，上海银行不良率环比持平24年末于1.18%，环比24年3季度末下降2BP，我们测算公司24年末年化不良生成率为1.02%（0.70%，24H1），预计与零售预计小微资产业务波动相关，公司24年末个人贷款不良率环比半年末上升3BP至1.14%，其中个人经营贷不良率环比24年半年末上升7BP至1.56%。对公业务资产质量保持稳健，24年末对公贷款不良率环比半年末下降3BP至1.37%，其中对公房地产贷款不良率环比半年末下降41BP至0.98%。前瞻性指标方面，公司25年1季度末关注率环比24年末下降1BP至2.05%，公司24年末逾期率环比24年半年末上升1BP至1.73%，潜在资产质量压力可控。拨备方面，公司25年1季度末拨备覆盖率和拨贷比分别环比24年末变化+1.43pct/2BP至271%/3.20%，风险抵补能力稳中有进。
    投资建议：估值具备安全边际，分红率抬升夯实股息价值。上海银行持续深耕长三角、粤港澳、京津冀等重点区域，区位优势明显，覆盖区域内的良好信用环境也为公司提供了稳定的收入来源，同时上海银行努力打造差异化竞争优势，聚焦消费金融、财富管理、养老金融三大主线，持续深耕零售客群。特别是公司24年利润分配预案中上调分红比例1.16pct至31.22%，按当前股价计算公司股息率达到4.73%，股息价值突出。考虑到公司稳健的经营基础，我们小幅上调公司25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别是1.72/1.82/1.92元（原25-26年预测为1.70/1.79元），对应盈利增速分别是3.6%/5.7%/6.0%（原25-26年盈利增速预测分别是5.0%/5.3%），目前公司股价对应25-27年PB分别是0.62x/0.58x/0.54x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

业绩高速增长，海外市场与多元化业务持续开拓

捷佳伟创(300724)
    事项：
    公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年公司实现营业收入188.87亿元，同比增长116.26%；归母净利润27.64亿元，同比增长69.18%；扣非后归母净利润25.66亿元，同比增长68.23%；EPS7.94元。2025年一季度，公司实现营业收入40.99亿元，同比增长58.95%；归母净利润7.08亿元，同比增长22.42%；扣非后归母净利润6.37亿元，同比增长15.49%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利12元（含税），不送红股，不以资本公积金转增股本，剩余未分配利润结转以后年度分配。
    平安观点：
    业绩高速增长，25Q1利润率环比提升。2024年随着TOPCon电池设备等产品持续验收，公司营收逐季提升，全年营收同比高增116.26%，归母净利润同比增长69.18%。伴随规模效应提升和降本增效推进，公司期间费用率从2023年7.91%降至2024年4.73%；其中，受会计政策变更影响，公司销售费用率快速下降，销售成本率有所提升。由于下游部分电池组件客户经营承压，公司全年计提信用/资产减值准备14.29亿元，一定程度拖累当年利润，2024年公司毛利率降至26.46%，净利率降至14.65%。2025Q1公司设备产品验收与回款稳健推进，实现营收同比增长58.95%，归母净利润同比增长22.42%。利润率方面，25Q1公司利润率实现环比提升，毛利率与净利率分别由24Q4的23.91%和11.35%提升至25Q1的27.52%和17.28%。公司产品竞争力较强、客户结构较优，尽管光伏行业盈利承压，公司2024和2025Q1仍实现较好的业绩表现。
    新增订单规模或承压，海外业务占比有望提升。2024年以来公司TOPCon新建及升级改造订单逐步扩充，但行业扩产规模呈下行趋势，24年下半年以来公司合同负债规模出现下降，新增订单规模或承压。2024年底公司存货规模为140.07亿元，其中发出商品占比92.49%，待产品验收后有望贡献业绩。当前，公司积极推进低成本TOPCon设备新品、双面poly、边缘钝化等新技术研发导入；同时，加快推进国际化布局，在日本、新加
    坡、马来西亚等国家设立子公司，随着海外光伏电池扩产提速，公司海外业务订单规模、设备金额、利润率有望进一步提升，为公司后续发展提供业绩支撑。
    持续加码研发投入，泛半导体领域发展助力公司打造成技术平台型企业。2024年公司研发投入6.49亿元，同比增长38.94%，持续推进光伏电池装备及半导体装备的研发进步，并在锂电真空专用设备领域取得突破。在钙钛矿技术路线上，公司的大规格涂布设备、大尺寸闪蒸炉（VCD）以及磁控溅射立式真空镀膜设备顺利出货给下游客户；在半导体装备领域中，公司子公司创微微电子中标碳化硅整线湿法设备订单，标志着公司6/8吋槽式及单片全自动湿法刻蚀清洗设备已经覆盖了碳化硅器件刻蚀清洗全段工艺；在锂电新能源装备领域，公司自主研发的双面卷绕铜箔溅射镀膜设备成功下线，并且已向客户成功交付了一步法复合集流体真空卷绕铝箔镀膜设备、新型薄膜电容器卷绕镀膜设备。
    投资建议。受益于2023年TOPCon订单快速增长，2024年公司设备验收、收入确认持续推进；综合考虑2024年以来各类光伏电池扩产增速放缓、各种新技术导入对公司订单的带动，预计2025-2027年公司归母净利润为21.28、14.59、14.13亿元（2025-2026年预测原值为24.15、17.29亿元），EPS分别为6.12、4.20、4.07元，动态PE为9.4、13.7、14.1倍。公司着力推进低成本TOPCon设备新品、双面poly、边缘钝化等新技术导入和应用，在BC、HJT和钙钛矿及叠层技术上持续获得研发突破和客户订单，在半导体和在锂电真空设备领域发展势头强劲，维持公司“推荐”评级。
    风险提示。（1）受电力消纳和贸易政策等影响，下游装机需求或不及预期；（2）2025年电池扩产速度放缓，双面poly等新技术研发验证周期较长，若公司TOPCon、HJT、BC、钙钛矿、泛半导体等订单规模放量有限，对未来业绩增速形成一定压力；（3）由于产业链价格快速下行，行业竞争加剧，部分光伏电池项目延期或终止，若公司客户取消订单或延迟验收或客户因自身经营情况导致对设备未予以验收，或对公司业绩产生不利影响；（4）设备端新老参与者加大研发，光伏新型电池设备及半导体设备领域竞争加剧。

现金流表现佳，合同负债高增长

同花顺(300033)
    事项：
    公司发布2025年第一季度报告，2025年第一季度公司实现营业收入7.48亿元，同比增长20.91%，实现归母净利润1.20亿元，同比增长15.91%，实现扣非净利润1.13亿元，同比增长13.72%。
    平安观点：
    公司业绩表现受益于资本市场企稳回升，广告推广业务收款实现快增。
    收入端来看，在市场交投活跃度提升的背景下，公司2025年第一季度实现营业收入7.48亿元，同比增长20.91%，实现归母净利润1.20亿元，同比增长15.91%。现金流方面，公司一季度经营性现金流净额3.13亿元（vs-5050万元，24Q1），主要源自用户活跃度提升以及机构宣传投放力度的显著增强，另外生活消费、科技类等非金融领域客户也加大了线上品牌建设的投入，推动了公司广告及互联网推广服务业务销售收款的快速增长。前瞻性指标方面，公司合同负债18.68亿元（YoY+67.39%），保持高增，有望为公司带来持续增长动能。
    营销推广力度加大，毛利率同比提升。费用方面，公司2025年第一季度期间费用率同比抬升1.2pct至66.5%，在于公司销售费用率同比提升4.0pct至22.2%，主要系公司加大营销推广力度，销售人员薪酬及广告宣传费增加所致，而管理、研发费用率分别同比下降2.0pct、9.9pct至8.4%、38.9%。毛利率方面，公司整体毛利率同比提升1.8pct至84.3%，我们预计将继续保持在可比同业领先水平。
    盈利预测与投资建议：根据公司2025年第一季度报告，我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为22.67亿元、27.34亿元、32.29亿元，对应EPS分别为4.22元、5.09元、6.01元，对应4月25日收盘价的PE分别为61.7倍、51.1倍、43.3倍。公司是国内领先的互联网金融信息服务提供商以及头部网上证券交易系统供应商之一，拥有近三十年丰富的行业经验，同时基于庞大的C端客户资源以及渠道网络
    iFinD，平安证券研究所
    公司在广告推广、基金代销领域具备较强的竞争优势，我们认为资本市场交易活跃度的提升将带动公司收入规模的增长。中长期来看，作为技术驱动型公司，公司于2019年提出“ALL in AI”战略，2024年初发布金融垂类大模型问财HithinkGPT，当前面向金融投顾/投资决策/编码/Agent开发等多个领域，公司的AI应用产品百花齐放，我们认为有望为公司业绩注入新的活力。我们继续看好公司业绩成长的持续性，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）资本市场活跃度不及预期风险。资本市场活跃度、两市成交量不及预期可能会限制C端、B端投资者对使用金融信息服务的需求，进而对公司主营业务收入产生不利影响。2）金融行业监管趋严风险。若金融行业监管政策产生变化，使得公司经营许可、收费模式、创新业务开展等面临不确定性，或者导致公司B端客户IT开支的收紧，公司相关业务增长可能会低于预期。3）行业竞争加剧风险。公司所处金融信息服务行业内各企业提供的产品差异化特性不够显著，竞争日趋激烈，导致公司产品毛利率存在下降风险，从而影响公司业绩增长。

营收结构优化，盈利能力提升

上能电气(300827)
    事项：
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入47.73亿元，同比减少3.2%；实现归母净利润4.19亿元，同比增长46.5%。2025年第一季度，公司实现营业收入8.31亿元，同比增长16.8%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长71.6%。公司计划向全体股东每10股派发现金红利1.2元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
    平安观点：
    2024年营收略降，结构优化；Q1营收回升。公司2024年实现营业收入47.73亿元，同比下降3.2%。根据公司年报，2024年公司国内储能系统集成业务减少，海外光储业务快速增长，营收结构有所变化。分产品来看，2024年，公司光伏逆变器营收27.50亿元，同比下降4.5%，占营业收入的比重为57.6%。储能双向变流器及系统集成营收19.28亿元，同比增长0.1%，占营业收入的比重为40.4%。其它产品包括电能质量治理产品、备件及技术服务等，占营业收入的比重为2.0%。分地区来看，2024年，公司中国大陆营收36.10亿元，同比减少14.9%，占营收比重75.6%；海外（含中国港澳台）营收11.64亿元，同比增长68.7%，占营收比重24.4%。2025年第一季度，公司实现营业收入8.31亿元，同比增长16.8%。
    盈利能力持续提升，盈利质量改善。1）毛利率：2024年公司销售毛利率22.92%，较2023年同期增加5.79pct；其中光伏板块毛利率22.55%，同比增加5.05pct；储能板块毛利率21.98%，同比增加7.12pct。2025年第一季度，公司销售毛利率为24.28%，高于2024年全年水平。2）净利率：2024年，公司销售净利率8.73%，较上年同期（5.78%）增加2.95个百分点，销售净利率增长主要由于毛利率同比增长，但增幅小于毛利率增幅，主要由于销售费用率和管理费用率有所增加。2025年第一季度，公司销售净利率为10.52%，较2024年水平进一步提升。3）现金流：2024年全年，公司经营活动产生的现金流量净额1.22亿元，同比增加435.81%，主要系公司加速货款回笼所致。
    市场地位领先，海外业务拓展顺利。公司光伏与储能逆变器市场地位领先。光伏逆变器方面，光伏头条统计，2024年国内光伏逆变器招投标市场中，公司全年中标容量18.2GW（仅统计公布的中标容量），排名全国第四；2025年第一季度，公司光伏逆变器国内中标容量4.35GW，排名全国第三。根据Woodmac Mackenzie，2023年公司光伏逆变器出货量排名全球第四位（2024年数据尚未发布，通常为次年8月发布）。储能逆变器方面，根据GGII统计，2024年公司储能PCS在国内市场、海外市场的出货量排名均位居国内企业第二名。公司已完成欧洲、印度、中东、非洲、南美、东南亚、中亚、美国等全球主要光储市场的布局，与TATA、ACWA Power等国际知名企业建立了合作关系。2025年，公司将重点推进大储市场和海外市场的开拓，加快推进户用储能和工商业储能系统的产品应用，实现储能业务全场景覆盖；稳固国内大功率储能PCS市场地位的同时，继续加强一带一路沿线新兴市场的开拓，分散单一国家政策波动带来的风险；重点聚焦中东市场、一带一路沿线新兴市场的供应链和售后服务网络建设。
    投资建议：展望全球市场，国内新能源入市及取消“强配”后，全年光伏及储能装机可能放缓；海外市场方面，公司重点部署的欧洲、印度和中东市场需求向好，但竞争或将加剧。考虑国内新能源政策及海外贸易政策等因素带来的不确定性，我们下调公司2025/2026年净利润预测至6.32/8.47亿元（前值为9.11/12.49亿元），新增2027年净利润预测为10.83亿元，则预测2025/2026/2027年EPS分别为1.76/2.36/3.01元，对应4月24日收盘价PE分别为16.1/12.0/9.4倍。公司光伏与储能逆变器市场地位领先，积极布局新兴市场供应链，应对单一国家政策波动带来的风险；公司重点布局的印度、中东市场光储需求有望持续增长，公司未来业绩仍有一定支撑，我们维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。近期，个别市场对我国新能源相关贸易政策存在收紧情形，后续仍存在一定不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

减值增加拖累业绩，乡镇渠道扩张加速

兔宝宝(002043)
    事项：
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收91.9亿元，同比增长1.4%，实现归母净利润5.9亿元，同比下滑15.1%。2025Q1实现营收12.7亿元，同比降14.3%，归母净利润为1.0亿元，同比增长14.2%。公司2024年度拟每10股派发现金红利3.2元（含税）。
    平安观点：
    2024年减值增加拖累业绩，2025Q1利润增长良好。2024年公司营收保持平稳、毛利率同比微降0.3pct至18.1%，期内公司加强内部成本费用管控及股权激励费用减少，导致期间费用率同比降0.8pct至6.0%。但归母净利润同比下滑15%，主要因对子公司青岛裕丰汉唐计提信用与商誉减值，导致减值同比增加1.9亿元至4.3亿元，拖累全年业绩。2025Q1公司收入同比下滑，或与收入确认模式有关，从毛利率同比提升3.0pct至20.9%可侧面印证，最终归母净利润同比增长14%，实现良好增长。
    乡镇门店大幅增加，全屋定制收入增长较好。分品类看：1）装饰材料业务实现收入74.0亿元，同比增加7.99%，毛利率17.04%，同比增0.51pct。其中板材产品收入为47.7亿元，同比增加7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.9亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.4亿元，同比增长7.6%。期内装饰材料业务完成乡镇店建设高达1413家，期末装饰材料门店共5522家，其中乡镇店2152家、易装门店959家，而2023年末装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家；另外期末经销商体系合作家具厂客户达2万多家，较2023年末1.6万多家进一步提升。2）定制家居业务实现营业收入17.2亿元，同比减少18.73%，主要受工程业务拖累；毛利率21.26%，同比降2.29pct，或与家装市场价格竞争激烈有关。其中兔宝宝全屋定制业务实现收入7.1亿元，同比增长18.49%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.1亿元，同比减少46.81%。期末定制家居专卖店共848家，其中家居综合店341家（其中含全屋定制254家），全屋定制286家，地板店146家，木门店75家。
    现金流保持良好，应收账款明显降低。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为11.5亿元，低于上年同期的19.1亿元，主要因购买商品、接受劳务支付的现金同比增加较多所致，收现比115%，高于上年同期的105.9%。2024年末应收账款、票据及其他应收款合计7.6亿元，大幅低于2023年末的12.4亿元。
    投资建议：维持此前盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润分别为7.5亿元、8.8亿元，新增2027年预测为9.6亿元，当前市值对应PE分别为12.3倍、10.4倍、9.6倍。行业层面，国内人造板市场空间广阔，未来存量房翻新将对人造板需求形成有力支撑，参考欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势；同时国内竞争格局分散，未来消费者环保观念增强、叠加板材需求由C端分流至B端市场，行业集中度有望加速提升。公司层面，兔宝宝已构筑较强的品牌壁垒，深度绑定供应商与经销商，实现长期稳定的利润率与现金流。近年公司紧抓渠道变革，大力发展家具厂与乡镇渠道，布局定制家居业务，成长属性得到强化；并且公司重视员工激励与投资者回馈，分红慷慨且多次回购股权，股息率具备一定吸引力，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）房屋装修需求下滑风险：2022年以来全国商品房销售持续下滑，按照2-3年的期房交付周期计算，2024年以后房屋竣工将面临下滑压力。若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或未来商品房销售继续下滑，将导致房屋装修需求承压，进而对板材行业、定制家居行业的需求以及公司业务拓展造成压力。（2）渠道变革与拓展不达预期风险：近年公司积极拓展家具厂客户，并布局乡镇市场，但更加广泛的销售半径与更加多元的销售渠道，对于公司管理水平要求更高，且渠道之间可能面临一定的业务竞争关系，未来若管理水平未能及时跟进，或是渠道拓展不顺畅，将对公司成长能力形成制约。（3）裕丰汉唐业绩拖累超预期：近年公司针对裕丰汉唐计提了不少信用减值与资产减值，同时对业务开展的要求更加严格。但当前房企客户资金压力仍大，若后续应收款回收不及时，仍可能存在减值计提压力，对公司整体业绩形成拖累。

制冷剂上行周期，公司利润显著增厚

巨化股份(600160)
    事项：
    公司发布2024年年报，2024年实现营收244.62亿元，同比增加18.43%；归母净利润19.60亿元，同比增加107.69%；归母扣非净利润19.03亿元，同比增加131.40%。2024年利润分配预案：每10股派发现金股利2.3元（含税）。
    平安观点：
    氟制冷剂供需结构改善、价格持续上行，带动公司业绩高增。
    1）2024年公司氟化工原料产量同增6.22%，外销量同降4.59%，月销售均价同增23.19%，该业务总营收同增17.54%，毛利率为8.86%、同降15.43pct；24Q4氟化工原料产量yoy+9.97%、外销量yoy-16.07%，销售均价yoy+48.46%，营收yoy+24.60%。2024年公司外购最上游萤石价格yoy+10.66%、无水氟化氢价格yoy+5.99%、液氯价格yoy+50.88%。2025年公司获HCFC-22生产配额3.89万吨、占全国的26.10%，HFCs生产配额29.98万吨、占全国总配额的39.6%（含淄博飞源8万吨HFCs）。
    2）2024年氟制冷剂产销量分别同增21.12%和22.61%，月销售均价同比增加32.69%，该业务实现营收94.47亿元、同比高增62.69%，毛利率为29.07%、同增15.94pct；24Q4制冷剂产量yoy+19.09%、外销量yoy+59.75%，销售均价yoy+36.24%，营收31.28亿元、yoy+117.64%。2024年制冷剂开始实施配额制约束供应总量，下游空调、汽车等内需出口增势向好，制冷剂供需格局改善、价格高涨是公司利润高增主要动力。3）2024年含氟聚合物产销量同增2.92%和6.96%，月销售均价同降16.71%，该业务营收同降10.92%；24Q4含氟聚合物材料产量yoy-2.51%、外销量yoy+32.90%，销售均价yoy-8.48%，营收5.34亿元、yoy+21.63%。4）2024年含氟精细化学品产销量同增148.99%和254.95%，月销售均价同降43.80%，营收yoy+99.48%；24Q4含氟精细化学品产量yoy+151.58%、外销量yoy+149.61%，销售均价yoy-46.71%，营收yoy+33.02%。产销大幅增长、均价大幅下跌主要系合并淄博飞源后规模增加但均价被摊薄所致。2024年，公司巨芯冷却液项目一期1000吨/年运行状况良好。
    氟制冷剂行业：供应受限，需求向好，制冷剂价格持续上涨。2024年三代制冷剂HFCs开始实施配额制，二代制冷剂配额继续受限，供应确定性收紧，而下游空调和汽车在国补拉动下内需表现向好，且出口保持强劲增势，提振制冷剂需求，2024年全年制冷剂价格持续走高，据百川盈孚数据，2024年末主流制冷剂品种R22售价较年初上涨69.23%、R32售价上涨149.28%、R134a售价上涨51.79%。据奥维云网，2024年中国家用空调全年生产19508万台，同比增长19.5%，总销量18977万台，同比增长20.9%，其中内销总量9652万台，同比增长6.6%，出口9326万台，同比增长40.4%。据中汽协发布数据显示，2024年我国汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，新能源汽车产销分别完成1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%。
    2024年公司石化材料产销高增带动营收增长、售价持稳，食品包装材料和基础化工品售价同比有所下降。
    1）2024年公司石化材料产销量分别同增36.14%和45.70%，销售均价同比小幅增加0.03%，营收40.28亿元，yoy+45.74%；2）2024年食品包装材料产销量分别同比-8.08%和-1.62%，销售均价同比-14.14%，营收9.26亿元、yoy-15.52%；3）2024年基础化工品及其它产销量分别同增12.90%和12.03%，售价同比-14.27%，营收27.72亿元，yoy-3.97%。
    投资建议：公司层面，作为国内基础化工+煤化工+氟化工一体化龙头，2025年公司三代制冷剂HFCs配额继续位居全国第一，同时在完成对淄博飞源的收购整合后，氟化工龙头地位进一步加固，在供应端以配额制约束的情况下，更利于公司规模优势的发挥；行业层面：据生态环境部，2025年二代制冷剂生产总量16.36万吨、同比减少4.99万吨，三代制冷剂总生产配额为79.19万吨、同比增加4.63万吨，各家配额已核发，呈现高集中度特征，制冷剂供需格局优化，价格有望延续稳中探涨走势。公司作为氟产品龙头供应商，将在行业上行周期中实现较好的业绩增长。综上，考虑到下游空调、汽车等产业在国补驱动下内需增长强劲，主流制冷剂品种供需偏紧、价格高位续涨，上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为27.64亿元（原值24.63亿元）、33.23亿元（原值29.11亿元）、38.15亿元（新增），对应2025年4月24日收盘价PE分别为24.2、20.1、17.5倍，制冷剂价格高位续涨，公司业绩稳中向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

Q1表现理想，小分子业务实现扭亏

博腾股份(300363)
    事项：
    公司发布25年一季报，实现营收8.01亿元（+18.21%），实现归母净利润-428.42万元（+95.48%），扣非后归母净利润-1009.01万元（+89.21%）。
    平安观点：
    海外、小分子CDMO为Q1核心驱动力
    按市场区域看，海外收入6.09亿元（约+30%），市场需求回暖与公司业务开拓成效进一步体现；国内收入1.92亿元（约-8%）。
    按业务板块看，核心业务小分子CDMO实现收入7.61亿元（约+20%）；新业务实现收入4059万元（约-4%），其中制剂实现收入1916万元（约-44%），CGT收入724万元（约+49%），新分子业务收入1419万元（约353%），由于板块业务规模尚较小，单季度增速不具有很强的参考价值。
    提质增效行动助力亏损收窄，小分子业务已重回盈利
    25Q1公司整体毛利率为26.33%（+10.49pct），产能利用率提升后毛利率有所改善。单季度公司销售、管理、研发费用率分别为4.37%（-0.82pct）、11.16%（-6.36pct）、9.10%（-3.36pct），主要系24Q2开始的提质增效措施发挥效果。
    基于上述因素，公司25Q1亏损显著收窄，其中新业务对公司归母净利润影响约-0.58亿元，以此推算小分子CDMO业务在25Q1实现了盈利。
    维持“推荐”评级。维持2025-2027年盈利预测为归母净利润为0.29、2.46、5.15亿元。公司盈利能力有望迎来持续改善，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）地缘政治因素影响海外业务承接；2）全球创新药物投入和外包比例不及预期；3）药品研发失败或药品上市后销售不及预期；4）生产事故、监管机构警告信等情况。

具备经营韧性，25Q1业绩快速增长

爱尔眼科(300015)
    事项：
    公司发布2024年年报以及2025年一季报，2024年收入实现209.83亿元，同比增长3.02%，归母净利润实现35.56亿元，同比增长5.87%，扣非归母净利润实现30.99亿元，同比-11.82%。2025Q1公司收入实现60.26亿元，同比增长15.97%，归母净利润实现10.50亿元，同比增长16.71%，扣非归母净利润实现10.60亿元，同比增长25.78%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.6元（含税）。
    平安观点：
    2024年业绩增速放缓，毛利率受影响。2024年准分子手术收入76.03亿元，同比增长2.31%，白内障业务收入34.89亿元，同比增长4.87%，眼前段业务收入18.98亿元，同比增长5.95%，眼后段业务收入14.99亿元，同比增长8.22%。视光业务收入52.79亿元，同比增长6.42%。毛利率方面，医疗服务部分（包含屈光、白内障、眼前段、眼后段业务）整体毛利率45.92%，下降3.07pp，视光业务毛利率54.49%，同比下降2.56pp。
    2025Q1业绩恢复快速增长，由消费属性项目拉动。公司2025Q1收入端同比增长15.97%，归母净利润同比增长16.71%，扣非归母净利润同比增长25.78%，业绩恢复快速增长，受益于2025Q1消费属性项目如去屈光等拉动，随着普通屈光术式价格企稳，以及高端屈光术式占比提升，预计业绩将持续恢复。
    维持“推荐”评级。考虑DRG全面推行、人工晶体集采政策落地，消费属性项目增长修复，调整2025-2027年盈利预测为净利润41.39、50.07、59.91亿元（原年预测2025-2026净利润39.88、45亿元）。宏观政策加大对经济刺激力度，未来经济有望修复，消费医疗赛道业绩有望修复，公司为赛道头部公司经营具备韧性，维持“推荐”评级。
    iFinD，平安证券研究所
    风险提示：经营不及预期；政策风险；医疗事故风险等。

2024年四季度业绩改善，端侧智能创新赛道开辟新增长点

中科创达(300496)
    事项：
    公司公告2024年年报。2024年，公司实现营业收入53.85亿元，同比增长2.72%；实现归母净利润4.07亿元，同比下降12.60%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比下降48.49%。公司发布2024年利润分配预案：拟以总股本460,012,019股为基数，剔除已回购股份575,300股后的459,436,719股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币0.58元（含税），共计分配现金股利26,647,329.70元（含税）。
    平安观点：
    公司营收实现稳步增长，四季度业绩呈现较为明显的改善趋势。收入方面：2024年，公司实现营业收入53.85亿元，同比增长2.72%，实现稳健增长。利润方面：2024年，公司实现归母净利润4.07亿元，同比下降12.60%，主要由于：一方面，公司毛利率较上年同期下降2.66个百分点，毛利额较上年同期减少9,063.20万元；另一方面，研发投入增加。2024年，公司重点布局机器人等端侧智能领域，研发费用同比增长8.16%。2024年第四季度，公司业绩呈现较为明显的改善趋势。公司2024年第四季度实现营业收入16.90亿元，同比增长23.76%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比由负转正，经营活动产生的现金流量净额为2.88亿元，同比增长37.14%。
    滴水OS持续推进全球生态合作，与火山引擎共建联合实验室赋能车端智能发展。公司滴水OS与瑞典数字音频先驱Dirac达成战略合作，将Dirac的专利音频数字化技术深度融合滴水OS软件生态中。目前，滴水OS已经与数十家伙伴建立良好的生态合作关系。同时，公司在持续拓展全球客户市场，和全球车厂客户的合作会不断深入；公司与大众旗下CARIAD成立的合资公司CARThunder，专注于智能座舱和智能互联系统领域的软件产品及解决方案的研发、集成及测试，整合了双方的技术与资源优势，将在推动大众汽车集团（中国）在中国本土化进程、开拓国内市场上发挥重要作用。此外，公司与火山引擎达成深度合作，共建联合实验室，有望
    iFinD，平安证券研究所
    加速大模型科研成果在车端和智能硬件端的转化和应用，为产业创新发展赋能。智能汽车业务线实现营业收入24.16亿元，同比增长3.42%，主要受汽车厂商验收周期加长、部分厂商车型出货不及预期影响，公司智能汽车业务增速暂时有所放缓。未来随着公司智能座舱业务在技术及生态持续发力，智能汽车业务有望迈向新的发展台阶。
    公司发力端侧智能创新赛道，开辟新增长点。1）AI眼镜与MR：公司旗下创通联达推出的轻量化AI眼镜SmartGlasses和混合现实MRHMDPro，标志着智能穿戴设备在技术创新和用户体验上的又一次飞跃，为行业树立了新的标杆。SmartGlasses搭载了高通骁龙AR1Gen1芯片平台，展现出卓越的运算能力和处理速度。MRHMDPro搭载了高通骁龙XR2+Gen2平台，融合了多项革新的创新功能。2）AIPC：高通技术公司在MicrosoftBuild开发者大会上宣布推出面向Windows的骁龙开发套件，旨在支持开发者面向下一代AIPC创建或优化应用程序和体验，公司为其提供了从设计到生产的一站式服务。此外，2025年1月3日，公司旗下创通联达宣布推出四款AIMiniPC参考设计，旨在助力行业客户快速打造面向个人AIPC消费市场和工业场景的创新性产品。3）机器人：公司的工业智能移动机器人业务版图正在加速扩张。2024年，晓悟智能的子公司西安龙行智巡科技有限公司在西安正式揭牌成立。另外，公司多款智能机器人新品亮相CeMATASIA。公司的工业智能移动机器人产品在汽车及零部件、锂电、3C、食品及饮料等行业形成落地应用。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年年报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.49亿元（原值为4.57亿元）、5.40亿元（原值为5.91亿元）、6.57亿元（新增）；EPS分别为0.98元、1.17元和1.43元，对应2025年4月23日收盘价的PE分别为54.5x、45.3x和37.2x。当前，公司“滴水OS”不断深化与汽车产业链客户的战略合作，为智能汽车业务发展蓄力。另外，公司面向端侧智能创新赛持续发力，有望构建公司未来发展新的增长点。公司2024年第四季度业绩已呈现较为明显的改善趋势，我们看好公司未来发展，维持对公司的“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）智能汽车业务发展不及预期。当前，滴水OS整车操作系统的全球生态系统在不断扩大，滴水OS已经与数十家伙伴建立良好的生态合作关系。但如果公司操作系统的落地进度低于预期，则公司智能汽车业务将存在发展不达预期的风险。2）智能物联网业务发展不及预期。智能物联网是公司大力拓展的战略业务，但仍属于导入期，热点分散，不确定性较大。如果公司不能把握行业特点，客户拓展进度和订单数量不及预期，将对公司业绩造成不利影响。3）智能软件业务发展不及预期。若公司在AI手机、鸿蒙生态等市场的拓展成效不佳，或智能手机产业复苏不达预期，则公司智能软件业务发展存在不及预期的风险。

Q1实现双位数增长，化学大分子成为重要驱动因素

凯莱英(002821)
    事项：
    公司发布25年一季报，实现营收15.41亿元（+10.10%），实现归母净利润3.27亿元（+15.83%），扣非后归母净利润3.05亿元（+20.14%）。符合预期。
    平安观点：
    Q1实现双位数增长，利润率保持较好水平
    25Q1实现营收15.41亿元（+10.10%），整体毛利率为42.54%（-0.98pct），在较好水平区间内波动。
    Q1公司销售、管理、研发费用率均有所下降，分别为2.86%（-0.32pct），11.92%（-0.41pct），8.95%（-3.16pct）。基于上述因素，25Q1归母净利润率有小幅上升，达到21.19%（+1.05pct），使得利润增速好于收入增速。
    小分子维持稳定，新兴业务进入加速放量期
    与24Q1财报披露数据比对，25Q1小分子收入与上年同期基本持平，毛利率45.17%（-2.17pct）。考虑到公司后端项目多、生产周期长，估计Q1完成交付兑现收入的项目相对较少，全年维度小分子业务收入增速、毛利率均有上行空间。
    新兴业务收入同比增长超80%（即超3.17亿元），延续24Q4的理想表现，其中多肽、小核酸、ADC等业务对板块收入规模和增速都有较大贡献。随着高毛利率的化学大分子业务占比提升，以及新建多肽产能利用率的逐步提升，新兴业务板块毛利率回升至33.05%（+15.75pct）。
    维持“强烈推荐”评级。维持公司2025-2027年盈利预测为归母净利润11.26、13.78、17.40亿元。2025年随着全球创新药研发企稳回暖，公司
    iFinD，平安证券研究所
    小分子化学业务有望重回增长，布局多年的多肽、小核酸、ADC业务迎来加速发展机遇，看好公司后续发展。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）地缘政治变化；2）全球药物创新投入和外包比例不及预期；3）药品研发失败或药品上市销售不及预期；4）出现生产事故、监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况。

培养基业务迅速发展，CDMO拖累短期业绩

奥浦迈(688293)
    事项：
    公司发布2024年年报，全年实现营收2.97亿元（+22.26%），实现归母净利润0.21亿元（-61.04%），扣非后归母净利润为658.59万元（-81.03%）。与业绩快报基本一致。公司发布分红预案：拟每10股派现2.00元（含税）。
    平安观点：
    24H2：培养基保持理想增长，CDMO新产能转固影响毛利率
    下半年公司实现营收1.54亿元（+26.06%），其中核心业务培养基产品实现营收1.21亿元（+27.51%），板块毛利率69.64%，环比24H1-0.70pct，在高速发展同时保持着较高盈利水平；CDMO业务实现营收0.33亿元（+22.13%），板块毛利率-37.71%，环比24H1-33.19pct，主要系募投项目CDMO平台下半年正式投入使用，固定资产折旧增加较多。
    从地域维度拆分，下半年公司实现国内收入1.04亿元（+7.60%），实现海外收入0.49亿元（+98.06%）。下半年国内、外收入的毛利率分别为39.64%（环比-15.05pct）和61.60%（环比-9.82pct），主要系CDMO业务新增折旧所致。
    24H2费用端同比明显下降，销售/管理/研发费用率分别为8.28%（+1.04pct）、24.30%（-4.99pct）、12.24%（-6.10pct）。同时由于24Q4计提资产减值损失和信用减值损失，以及所得税税率调整，下半年净利润为负。
    涉及管线高速扩容，核心业务长期发展有保障
    培养基的使用贯穿药品研发、制造全生命周期，且使用规模随着药品产量提升而同步放大。公司近年来积极开拓市场，进口替代+产品出海并行进入到更多药品研发管线中。2024年末，剔除重组蛋白特定疫苗管线后，公司培养基共参与到247个研发管线中（年内新增77个，下同），其中有望贡献较大采购量的临床3期和商业化管线分别有29（+10）个和8（+5）个，年内新增管线速度快于整体水平，为培养基业务未来进一步放量打下基础。
    维持“推荐”评级。根据公司中后端项目对应药品的上市及放量预期，调整2025-2026年并新增2027年盈利预测为净利润0.65、0.92、1.26亿元（原预测2025、2026年为0.92、1.33亿元），上述预测暂未考虑收购澎立生物（根据公司公告，澎立生物24年前11个月实现收入2.74亿元、净利润0.35亿元）的未确定事项。随创新药研发环境回暖以及中后期项目逐步放量，公司业绩增长确定性较高，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求不足风险；2）客户药物上市变更进度不及预期；3）新产品研发进度不及预期；4）海外拓展进度不及预期风险。

按需生产改善供需格局，G8.6 AMOLED产线提前封顶

京东方A(000725)
    事项：
    公司发布2024年报，实现收入1983.81亿元，同比增长13.66%，实现归母净利润53.23亿元，同比增长108.97%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。
    平安观点：
    按需生产改善行业供需格局，公司业绩增速可观。2024年，公司实现收入1983.81亿元，同比增长13.66%，实现归母净利润53.23亿元，同比增长108.97%，实现扣非归母净利润38.37亿元，同比增长706.60%，实现经营性现金流477.38亿元，同比增长24.64%。公司半导体显示领域领先地位稳固，显示器件业务收入达1650.04亿元，同比增长12.55%，毛利率12.76%，同比增长4.62pct。2024年，国家积极“惠民生、促消费、增后劲”，实施了“降准降息”、“以旧换新”等政策，提振居民消费信心，刺激国内经济增长，助力终端市场需求显著提升；行业内，半导体显示企业以市场为导向按需生产，行业供需关系改善，同时显示高端化升级趋势明显，全行业在新材料、新技术、新产品等维度持续创新，推动超高清、超高刷、柔性OLED、Mini/Micro LED等显示技术创新突破，赋能消费电子、汽车电子、工业传感器等智能终端产品更具优异性能与多样形态，为行业注入新的活力。
    半导体显示行业领先地位稳固，首款三折叠OLED产品惊艳市场。2024年，公司继续稳居全球半导体显示领先地位，协同战略客户不断强化市场影响力，核心客户端占比稳步提升。LCD领域，公司五大主流应用显示屏出货量保持全球第一；LCD产品结构持续优化，大屏、电竞等产品性能不断提升，引领半导体显示产业高端化发展。柔性OLED领域，公司全年出货约1.4亿片，出货量位居全球第二，折叠产品整体出货增长约40%，且联合客户独家开发全球首款三折叠产品，开创OLED移动终端产品应用新形态。
    利润来源主要集中在重庆、合肥三家子公司，重大项目第8.6代AMOLED产线提前封顶。公司利润来源主要集中在重庆京东方光电、合肥鑫晟光电、合肥京东方光电三家子公司，2024年这三家子公司净利润分别为27.07亿元、16.05亿元、9.23亿元，合计52.35亿元，占公司归母净利润的比重约98.3%。重大项目方面，2024年，公司第8.6代AMOLED产线提前封顶，新建第6代LTPO LCD产线首款产品提前点亮，公司重大项目稳步推进。
    投资建议：“以旧换新”刺激需求向好，面板行业景气度得以延续，公司利润弹性有望逐渐释放，同时，随着OLED出货量提升以及产品结构优化，OLED业务对公司利润的拖累有望得到缓释，并逐步实现对利润的正向贡献。结合公司2024年报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2025-2027年公司利润分别为81.67亿元（前值为84.53亿元）、109.74亿元（前值为110.34亿元）、142.41亿元（新增），对应2025年4月22日收盘价的PE分别为17.7X、13.2X、10.2X，随着公司LCD产线折旧陆续完成以及OLED逐渐减亏，公司利润有望逐渐释放，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。面板属于技术密集型产业，产品的升级迭代速度较快，竞争激烈，若公司新技术产品的研发无法满足下游客户的需求，可能对公司业绩带来不利影响。2、OLED业务亏损的风险。国内OLED产线大都处于亏损状态，若公司OLED业务无法实现盈利，将对公司的盈利能力造成影响。3、下游需求不及预期的风险。面板作为TV、IT、手机等产品的核心零部件，行业景气程度强依赖于终端需求，若终端消费需求不振，将对公司业绩产生影响。

营收实现较快增长，坚守AI核心技术自主可控

科大讯飞(002230)
    事项：
    公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年公司实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%，实现归母净利润5.60亿元，同比减少14.78%。2025年第一季度公司实现营业收入46.58亿元，同比增长27.74%，实现归母净利润-1.93亿元，亏损同比收窄35.68%。利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利1元（含税）。
    平安观点：
    公司连续两季度收入实现较快增长，现金流管理成效凸显。收入端：公司2024年实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%，单季度来看，公司连续两季度收入实现较快增长，2024年第四季度、2025年第一季度分别实现营收84.94亿元（YoY+20.71%）、46.58亿元（YoY+27.74%）。利润端：公司2024年实现归母净利润5.60亿元，较上年同期减少0.97亿元，同比减少14.78%，我们判断，主要是因为公司计提坏账准备较去年同期增加2.77亿元。单季度来看，2024年第四季度、2025年第一季度分别实现归母净利润9.04亿元（YoY+62.00%）、-1.93亿元（亏损同比收窄35.68%）。现金流：2024年公司实现经营性现金流净额24.95亿元，同比增长613.39%，创历史新高，主要系2024年销售回款同比增长。
    持续增加AI研发投入，毛利率相对稳定。费用方面，公司2024年期间费用率较2023年下降2.0pct至41.0%，背后销售/管理/研发费用率分别同比变动-0.7pct/-0.7pct/-1.0pct至17.5%/6.2%/16.7%。2024年研发投入45.8亿元，较2023年新增研发投入7.4亿元，同比增长19.37%，投入主要聚焦在大模型研发以及核心技术自主可控，以及大模型应用落地等方面，有利于公司进一步夯实自主可控人工智能国家队的地位。2025年第一季度期间费用率同比下降6.8pct至48.7%。毛利率方面，公司2024年毛利率42.6%（vs2023年42.7%），同比基本持平；2025年第一季度毛利率较2024年同期提升2.1pct至40.2%。
    iFinD，平安证券研究所
    主营AI业务景气度高。2024年公司主动调整营收结构，主营业务分板块来看，1）AI行业应用方面，2024年公司智慧教育实现收入72.29亿元（YoY+29.94%），智慧汽车实现收入9.89亿元（YoY+42.16%），智慧医疗实现收入6.92亿元（YoY+28.18%），企业AI解决方案实现收入6.43亿元（YoY+122.56%），均实现较快的增长；智慧城市实现收入36.17亿元（YoY-8.05%）；运营商业务实现收入19.01亿元（YoY-9.31%）。2）开放平台及消费者业务方面，开放平台实现收入51.72亿元（YoY+31.33%），智能硬件实现收入20.23亿元（YoY+25.07%），移动互联网产品及服务实现收入6.91亿元（YoY+9.86%）。此外，其他主营业务实现收入3.21亿元（YoY+8.87%）。
    讯飞星火持续升级迭代，深度推理模型X1升级。作为坚持科技自立自强的“人工智能产业国家队”，公司经过多年持续投入已构建起了算法、算力、数据等要素自主可控的AI核心技术研究和模型训练体系，2025年4月20日，讯飞星火深度推理模型X1重大升级，在原来数学任务行业领先基础上，推理、文本生成、语言理解等通用任务实现效果对标OpenAI o1和DeepSeek R1，成为业界首个基于全国产算力平台的通用长思维链深度思考大模型，能够同时支持快思考和深度推理。
    公司AI商业飞轮效应不断显现。公司实现了AI行业应用（智慧教育、智慧医疗、智能汽车、企业AI解决方案等）、AI开放平台和AI消费者产品三大AI落地商业化体系，随着应用规模的持续扩大，由数据驱动的“模型算法—产品价值—业务增长”商业飞轮效应正在不断显现。智慧教育方面，讯飞智慧教育产品已在全国32个省级行政单位以及日本、新加坡等海外市场应用，2024年科大讯飞AI学习机发布非凡旗舰产品——T30Ultra。智慧医疗方面，讯飞医疗打造了AI诊疗助理产品族和AI健康助手产品族，比如，截至2024年智医助理已覆盖全国30多个省市的670多个区县超过70,000个基层医疗机构应用。智能汽车方面，公司在智能座舱、智能交互、智能音效、智能驾驶等前沿应用场景，提供全栈领先的产品与技术服务解决方案。企业AI解决方案方面，2024年，公司加快推进“讯飞星火”大模型在运营商、油气、金融等行业赛道的应用落地。AI开放平台方面，作为首批国家新一代人工智能开放创新平台，讯飞开放平台持续引领保持AI开发者生态第一，截至2024年讯飞开放平台已开放806项国际领先的AI能力及方案。消费者业务方面，2024年，公司AI硬件在618全周期内GMV同比增长43%，双十一全周期内GMV同比增加51%，其中智能办公本、翻译机、录音笔系列等多个品类在京东、天猫、抖音排名行业第一。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年年度报告及2025年一季度报告，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为8.28亿元（前值为8.05亿元）、10.86亿元（前值为9.96亿元）、14.34亿元（新增），对应EPS分别为0.36元、0.47元、0.62元，对应4月22日收盘价的PE分别为126.1倍、96.2倍、72.8倍。公司是我国人工智能领域领先企业，坚持核心技术底座自主可控，同时，星火大模型商业化落地进一步加快，已经在AI行业应用、AI开放平台和AI消费者产品三大领域落地，将为公司长期未来发展带来巨大的想象空间。我们坚持看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）竞争加剧风险。公司以人工智能技术及应用作为核心业务，当前人工智能产业竞争激烈，市场竞争加剧可能影响公司业绩。2）星火大模型产品发展低于预期。公司星火大模型持续升级，并在教育、医疗、平台与消费者等场景持续落地，未来星火大模型还将向更广阔的产业领域延伸。若产品的迭代升级或能力提升不及预期，则公司星火大模型产品发展将存在低于预期的风险。3）商业化进程缓慢。人工智能技术要产生商业价值，仍需依靠合适的应用场景以落地，如因市场接受度低或其他因素导致落地进展缓慢，也将对公司经营造成压力。

营收平稳增长，信创生态链进一步扩充

中望软件(688083)
    事项：
    公司公告2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入8.88亿元，同比增长7.31%；实现归母净利润0.64亿元，同比增长4.17%。2025年一季度，公司实现营业收入1.26亿元，同比增长4.56%，实现归母净利润-0.48亿元。公司发布2024年利润分配预案：公司拟以实施权益分派股权登记日登记的总股本扣减公司回购专用证券账户中股份为基数分配利润及转增股本，拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税），并拟以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
    平安观点：
    公司营收平稳增长。1）收入端：2024年，公司实现营业收入8.88亿元，同比增长7.31%。公司营收实现稳健增长，主要由于：2024年，公司延续大客户战略，将核心产品性能的优化升级以及对关键客户市场的推广覆盖作为当前阶段的工作重心，聚焦行业龙头客户的软件需求，联合生态伙伴打磨有竞争力的行业解决方案。通过坚持技术驱动和完善全球营销网络布局，公司实现业务的稳健发展。分产品来看，2024年，公司标准通用软件收入为7.69亿元，同比增长9.93%，其中2D CAD/3DCAD/CAE/博超系列产品收入分别为4.82亿元、2.42亿元、973.84万元、0.35亿元。2）利润端：2024年，公司实现归母净利润0.64亿元，同比增长4.17%。公司在实现营业收入稳步增长的同时，基于本年战略升级目标，重点关注资源配置调整、成本费用优化工作，在控制费用、释放利润等方面取得积极成果。在盈利能力方面，公司2024年毛利率同比提高0.75个百分点，期间费用率同比下降0.47个百分点。
    公司持续完善CAx一体化解决方案。1）2D CAD领域：2024年，ZWCAD2025版本对基础功能进行了全面的提升与突破，提升了三维图纸开图效率，并同时支持VIEWCUBE、三维小控件及多种视觉样式，从而强化了产品的三维图纸览图能力。此外，ZWCAD2025新提供三维可变块、STEP文件导入、工程视图等功能，实现了三维模型导入到二维
    iFinD，平安证券研究所
    工程图导出的流程闭环。2）3D CAD领域：公司深度改进了ZW3D的核心建模能力。同时，依托持续的技术攻坚，ZW3D的参数化稳定性、大装配设计支撑能力、大型工程制图以及机电液等跨领域协同能力都得到了显著提升。在CAM能力方面，ZW3D2025进一步增强清根清角、二次开粗等能力，为生成更全面、更顺滑、更精确的刀轨提供了助力。3）CAE领域：2024年，公司显著提升通用前后处理平台ZWMeshWorks的整体性能。相较于过往版本，ZWMeshWorks2025为客户提供了更为丰富多元的前处理功能，对于结构、电磁等物理场的仿真支持效果也得到进一步提升。除此之外，公司还对ZWMeshWorks的API接口体系进行了优化，给生态建设工作提供更大便利。
    公司进一步扩充信创生态链。信创产品方面，公司基于Linux平台的CAD产品能力得到了显著提升。通过持续完善API体系，精细打磨既有功能，不断强化产品在稳定性、兼容性和拓展性上的表现，公司进一步夯实了ZWCAD Linux、ZW3DLinux等产品在CAD信创领域的性能优势。2024年，ZWCAD Linux全面升级了Lisp二次开发接口，大幅扩充了.NET接口数量，并深度优化了ZRX移植转换工具，提升了二次开发插件信创迁移的灵活性和迁移效率；ZW3D Linux则着力于对用户真实场景支撑能力的提升，有效实现了“零件建模—组件装配—工程制图—输出PDF/打印出图”完整工作流的支撑，同时新增适配了loogarch64架构CPU，进一步扩大信创生态适配链条。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年年报和2025年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.81亿元（前值为1.08亿元）、1.05亿元（前值为1.46亿元）、1.37亿元（新增），EPS分别为0.67/0.87/1.13元，对应4月22日收盘价的PE分别约为134.7倍、104.1倍、79.8倍。公司是我国国产研发设计类工业软件领先企业，持续推进CAx的产品迭代升级及应用生态建设，为公司长期可持续发展打下坚实基础。此外，公司进一步扩充信创生态链，在智能制造、正版化和国产化的推动下，公司业务有望迎来发展良机。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）软件正版化发展进度低于预期。当前，我国政府主导的软件正版化工作持续推进，并已在中央和国家机关所属事业单位以及央企等单位取得显著成效，未来企业端将是软件正版化的重要市场。因为公司的产品具有很强的工具软件属性，如果未来企业端的软件正版化发展进度低于预期，则将影响公司业务的拓展。2）公司3D CAD产品性能提升进度不达预期。公司3D CAD在机械零部件等领域具有一定的竞争优势，但公司三维CAD产品仍有较大改进空间。如果公司3DCAD产品不能持续迭代和更新，产品性能提升进度低于预期，则将影响公司3D CAD产品向高复杂度设计场景的拓展。3）公司CAE业务发展进度不达预期。2024年，ZWMeshWorks发布最新版本。但如果后续CAE系列产品的市场接受度低于预期，则公司CAE业务将存在发展不达预期的风险。

国内增长稳健，海外表现亮眼

安杰思(688581)
    事项：
    公司2024实现营业收入6.37亿元，同比+25.14%；实现归母净利润2.93亿元，同比+35.06%，实现扣非归母净利润2.73亿元，同比+28.62%。公司2024年向全体股东每10股派发现金红利13.8元（含税）。2025Q1公司实现营业收入1.29亿元，同比+15.27%，实现归母净利润5625万元，同比+6.57%。
    平安观点：
    国内稳健增长，海外表现亮眼。从区域维度来看，24年国内市场销售3.00亿元，同比+14.63%，国内受到集采和DRG双重压力下公司增长稳健，持续推进国内临床渗透率不断提升，截至24年末终端医院覆盖超2400家，三甲医院覆盖率稳固提升，建立有效合作渠道近600家；海外市场收入保持高增长，全年实现收入3.33亿元，同比+36.19%，公司快速推进全球化布局，进一步拓展国际市场业务，深化渠道建设和空白市场突破，截至24年末签约合作客户数量已达到116家，同比+23.4%。
    公司新发新一轮员工持股计划，业绩考核目标A（解锁系数100%）对应25/26年收入分别不低于9.11亿元/10.10亿元，或净利润分别不低于3.09亿元/4亿元。
    24年公司在北美和欧洲销售布局取得突破性进展，子公司安杰思荷兰启动实地运营，美国子公司运营进入策划筹备阶段，为海外本土化经营奠定基础；此外，公司泰国投资的生产基地一期项目实现落地并稳步推进，预计25Q2可实现投产出货，后期将继续在泰国建设生产基地二期及相关供应链配套设施，更好满足海外客户需求的同时，进一步优化全球供应链的建立和境外市场的影响力。海外分区域来看，亚太区收入yoy+96.12%，南美洲yoy+106.56%，大洋洲yoy+50.78%，北美洲yoy+38.79%，自有品牌占比近30%。
    各产品保持快速增长，经营质量向好。从产品拆分来看，2024年公司GI
    iFinD，平安证券研究所
    类实现收入4.13亿元，同比+23.17%；EMR/ESD类产品收入1.50亿元，同比+42.85%，毛利率提升4.90个百分点，公司在高端产品领域的竞争力进一步增强；ERCP类实现收入5178万元，同比+36.61%。24年公司整体实现毛利率72.11%，25Q1实现毛利率70.68%，处于高位水平，经营质量向好。
    公司保持较高研发投入，“销售一代、研发一代、探索一代”，并在设备端布局加快。公司24年研发投入费用5921万元，yoy+43.53%，持续高增长，秉承“销售一代、研发一代、探索一代”的产品研发策略，并结合国内带量采购等各项医保政策不断深入的环境变化，持续优化GI类、ESD&EMR类、ERCP类产品使用性能和设计成本，各个系列产品均推出了针对性新品：GI领域，公司推出了可换装止血夹，降低临床使用成本；ESD&EMR领域，公司进一步巩固双极治疗系统在消化道早癌ESD&EMR手术治疗中的技术优势，通过单、双极治疗系统、临床的“第三只手”牵引夹和补液动力源三代水泵三者有机结合，形成一套便捷、有效的ESD术解决方案。提升手术效率；在ERCP领域，推出了创新性的涂层导丝，产品做到直径更细、刚性更强，提高了插管成功率。此外，公司以全资子公司杭安医学为研发平台，全面推进复用软性内镜、光纤多模态成像（一次性内镜）、内镜辅助治疗机器人、能量平台等多条研发管线，并制定策划通过AI临床诊断为核心的产品研发方向及布局。通过医工结合、校企合作加快研发周期，公司多款产品预计于2025年陆续进入产品注册申报阶段。
    维持“推荐”评级。公司业务稳步推进，由于集采等影响我们调整2025-2026年归母净利润预测为3.28、4.02亿元（原25-26年归母净利润预测为3.40、4.38亿元），新增27年预测为4.99亿元，但考虑到公司是消化领域领先企业，坚持产品创新研发，海外增长较为亮眼，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）国内医疗环境政策风险；2）集采降价风险；3）新产品推广不及预期风险；4）海外推广不及预期等风险。

收入保持快速增长，高端产品放量值得期待

惠泰医疗(688617)
    事项：
    2024年公司实现营业收入20.66亿元，同比+25.18%；实现归母净利润6.73亿元，同比+26.08%；实现扣非归母净利润6.43亿元，同比+37.29%。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利17.50亿元（含税），拟以资本公积金向全体股东每10股转赠4.5股。公司25Q1实现营业收入5.64亿元，同比+23.93%，实现归母净利润1.83亿元，同比+30.69%。
    平安观点：
    公司24年全年收入和25Q1收入端保持快速增长趋势，基于行业手术量快速增长下，公司积极发挥研发、技术、质量、产品、市场、渠道等多方面经营优势，巩固医工结合的优势，进一步加大新产品、新技术研发投入，并不断加强市场开拓力度。分产品线来看：
    电生理方面，公司仍专注于核心策略产品的准入与增长，24年实现营业收入4.40亿元，yoy+19.73%。国内24年电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超过1,360家。同时，国内电生理业务如期实现从传统二维手术到三维手术的升级，建立了良好的三维产品市场品牌。24年公司完成三维电生理手术15,000余例，手术量较2023年度增长50%。目前，公司可调弯十极冠状窦导管在该品类细分市场中维持领先份额，年使用量超十万根；在带量采购项目的推动下，可调弯鞘管入院数量较23年同比增长率超过100%。2024年12月，公司电生理PFA产品AForcePlus导管、Pulstamper导管、心脏脉冲电场消融仪获批上市，标志着公司正式进入房颤治疗领域。公司成为全球首个同时拥有线形/环形磁电定位脉冲消融导管、心脏脉冲消融仪和配套三维标测系统，可实现三维脉冲消融整体解决方案的企业。
    血管介入方面，公司2024年冠脉通路类产品实现收入10.54亿元，yoy+33.30%，介入类实现收入3.51亿元，yoy+37.09%，保持快速增长趋势。2024年公司血管介入类产品的覆盖率及入院渗透率进一步提升，
    iFinD，平安证券研究所
    截至2024年底，冠脉产品已进入的医院数量较去年同比增长超15%；外周产品已进入的医院数量较去年同比增长近20%，市场活力表现强劲。
    国际市场持续拓展，打开成长空间。公司凭借在高端市场的前瞻性布局以及重点市场的攻坚策略，国际业务自主品牌呈现较好的增长趋势，同期增长45.88%，其中，在中东区、非洲区和欧洲区增速较快，其他区域实现平稳增长，符合公司预期。独联体区在产品注册、渠道布局以及重点客户关系等方面实现了突破，为未来业务拓展奠定了坚实基础。其中PCI产品线补强了极为重要的PTCA导丝，为复杂手术提供了有力的产品支撑，能够提供复杂手术全套产品解决方案，24年公司在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西等市场的高端医院实现入院突破，显著提升了市场渗透率。
    坚持技术创新，研发投入不断加强。公司始终坚持研发及创新，通过持续的高研发投入，不断强化和巩固在介入类医疗器械领域的研发实力，24年研发投入2.9亿元，占收入比例14.06%。2024年公司产品线持续推进，冠脉产品线中，血栓抽吸导管、导丝、微导管等核心产品成功获得注册证；外周产品线中，胸主动脉覆膜支架系统、外周球囊扩张导管、标测造影导管、双头可调阀导管鞘、栓塞弹簧圈及外周可解脱弹簧圈等关键产品顺利获得注册证；值得一提的是，电生理条线进展显著，公司脉冲消融导管、脉冲消融仪、磁定位环形标测导管及HIERS多道生理记录仪等核心产品成功获得注册证；同时，高密度标测导管、磁定位压力感应射频消融导管25年Q1获批上市，高端产品布局逐渐完善，进一步提升电生理领域的竞争优势。
    投资建议：公司是心血管介入领域领军企业，产品和技术优势显著，能够充分受益于电生理和血管介入赛道的快速增长趋势。结合公司24年业绩情况，我们略微调整公司2025-26年归母净利润预测为8.86、11.39亿元（原25-26年预测为9.26、12.36亿元），新增27年预测为14.69亿元，由于公司新产品陆续获批、成长空间大，因此维持"推荐"评级。
    风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品研发进展不及预期；3）国家集采政策的影响等。

受益以旧换新政策，Q1毛利率同比改善

箭牌家居(001322)
    事项：
    公司发布2024年报，全年营收71.3亿元，同比下滑6.8%，实现归母净利润0.7亿元，同比下滑84.3%。2025Q1实现营收10.5亿元，同比降7.5%，归母净利润为-0.7亿元，上年同期为-0.9亿元。公司2024年度拟每10股派发现金红利1.32元（含税）。
    平安观点：
    利润率下行拖累2024年业绩，2025Q1毛利率已同比改善。2024年公司业绩下滑幅度较大，卫浴行业价格竞争激烈、导致毛利率同比减少3pct至25.2%，此外收入下滑，叠加折旧摊销增加，导致期间费率同比提升1.9pct至23.0%。单四季度看，得益于消费品以旧换新政策的实施，公司2024Q4收入同比降幅收窄至2.9%。2025Q1收入同比降幅扩大至7.5%，主要受出口业务与工程业务下滑影响；而毛利率同比提升4.6pct至29.0%，得益于以旧换新政策推动下，公司高毛利的经销零售业务与相关产品收入占比提升。展望2025年全年，公司将积极把握政策窗口期，推动线下零售与中高端产品销售，全年利润率有望延续修复。
    2024全年家装渠道同比正增长，Q4直营电商收入增长较快。分品类看，公司主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具2024年收入分别占比49%、29%、11%，收入增速为-6.6%、-1.8%、2.4%，毛利率分别为24.6%、24.1%、22.3%，同比降3.9pct、2.5pct、4.4pct。分销售渠道看，2024年经销零售、电商渠道、家装渠道、工程渠道收入分别为27.9亿元、15.3亿元、11.8亿元、15.5亿元，增速分别为-5.5%、-4.9%、3.3%、-17.4%，其中2024Q4得益于公司积极通过线上平台参加消费品以旧换新政策的实施，直营电商渠道收入同比增长25.6%。截至2024年末，终端门店网点超过2万家，高于2023年末的17567家。
    智能马桶销量持续增长，2024年行业标准出台助力优胜劣汰。2024年公
    iFinD，平安证券研究所
    司智能坐便器销售119万台，同比增长8.9%，智能坐便器收入15.2亿元，同比降2.5%，占公司营收比重为21.4%，同比增0.9pct。公司年报显示，据中国家用电器协会智能卫浴电器专委会统计数据，2023年中国智能坐便器行业年产量为1265万台，同比增长8.2%，行业总产量连续三年突破千万台，生产份额占全球生产量的69%；2023年中国智能坐便器内销额达338亿元，同比增长6.4%，内销量达1,138万台，同比增长18.0%，占全球市场的64%。但我国智能坐便器的市场普及率依然处于较低水平，据《中国智能卫浴电器产业发展研究报告2024）》显示，2023年我国智能坐便器产品普及率在9.6%左右，未来仍有较大提升空间。2024年4月，市场监管总局明确将对电子坐便器等产品实施强制性产品认证（简称“3C”）管理，并自2025年7月起实施；2024年7月，国家市场监督管理总局、国家标准化管理委员会批准发布并明确GB/T4706.53
    2024《家用和类似用途电器的安全第53部分：坐便器的特殊要求》强制性国家标准。2024年7月公司成为电子坐便器3C认证首批23家获证企业之一。随着3C认证管理的落地实施，以及行业标准的进一步规范，将持续推动行业的优胜劣汰，加速中小产能的出清。
    投资建议：考虑行业竞争仍然激烈，下调此前业绩预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为2.0亿元、3.1亿元，此前预测为3.5亿元、4.7亿元，新增2027年预测为3.9亿元，当前市值对应PE为40.3倍、26.2倍、20.9倍。尽管盈利预测下调，但考虑公司股价调整较多，同时从行业层面看，以旧换新政策推进叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业需求或迎改善，而公司作为国产卫浴品牌领军者，品牌渠道产品优势突出，尤其是智能化产品发展较好，长期发展值得看好，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）地产基本面恢复低于预期：若后续楼市量价进一步下行，将影响房屋装修需求释放。（2）新业务拓展不达预期风险：当前公司积极发展恒温花洒等智能产品，但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等问题，导致业务拓展存在不及预期风险。（3）行业价格竞争激烈导致利润率下行风险：市场需求偏弱背景下，以智能坐便器为代表的产品价格竞争激烈，若后续价格战进一步升级，将导致公司毛利率承压。

海外项目持续推进，成长弹性释放可期

华友钴业(603799)
    事项：
    公司发布2024年年报及2025年一季度报告，2024年实现营收609.46亿元，yoy-8.08%；实现归母净利润41.55亿元，yoy+23.99%；归母扣非净利润37.95亿元，yoy+22.71%。2024年利润分配预案：每10股派发现金红利5元（含税）。2025年一季度实现营收178.42亿元，yoy+19.24%；实现归母净利润12.52亿元，yoy+139.68%。
    平安观点：
    公司产品结构优化，镍产品出货量显著增长。锂电正极前驱体出货量超12万吨（含三元前驱体和四氧化三钴，包括内部自供），正极材料出货量超9万吨（含内部自供及参股公司权益量），因公司主动减少部分低盈利产品出货，优化产品结构，锂电材料出货量较上年同期有所下降。钠电前驱体出货量突破300吨，成为行业首家吨级出海企业。钴产品出货量约4.68万金属吨（含内部自供），同比增长13%，巩固了行业领先地位。镍产品出货量约18.43万金属吨（含内部自供），同比增长46%，为公司业绩增长提供了重要支撑。2024年上游红土镍矿湿法冶炼产能逐步释放，镍中间品实现出货量近23万金属吨，较上年同期增长近50%，为下游镍系产品提供了具有竞争力的原料保障。
    全球布局持续推进，公司成长空间有望进一步打开。华飞12万吨镍金属量湿法冶炼项目于2024年一季度末达产，实现稳产超产；华越6万吨镍金属量湿法冶炼项目持续超产；华科4.5万吨镍金属量高冰镍项目稳定运营。Pomalaa湿法项目于2025年一季度启动建设；Sorowako湿法项目前期工作稳步展开。Arcadia锂矿项目实现锂精矿出货量约40万吨，同比增长41%；5万吨硫酸锂项目于2025年一月份开工建设。下游锂电材料端，印尼华翔5万吨硫酸镍项目建成试产，华能5万吨三元前驱体一期项目于2025年一季度已实现批量供货；与LG合作的龟尾6.6万吨正极材料项目部分达产，实现万吨级出货；匈牙利正极材料一期2.5万吨项目有序推进，为打开欧美市场创造有利条件。
    投资建议：随着公司各新增项目逐步落地，产品出货量提升，一体化布局加速完善，成本优势有望进一步体现，预计公司业绩将持续增长。锂电材料受下游新能源汽车及锂电池景气度影响价格波动较大，调整公司2025-2027年归母净利润预测50.34、62.12、71.89亿元（原2025-2026预测值为48.16、54.19亿元）。对应4月22日收盘价，PE为11.3、9.2、7.9倍，公司整体量增逻辑不变，一体化优势凸显，成长确定性高，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）项目进度不及预期。若当前在建项目进展超预期缓慢，则可能会影响公司未来业绩增长节奏。（2）下游需求不及预期。若受终端影响需求出现较大程度收缩，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）行业竞争加剧。行业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期。

经营稳健，强化技术创新

海康威视(002415)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收924.96亿元（3.53%YoY），归属上市公司股东净利润119.77亿元（-15.10%YoY）。公司拟全体股东每10股派发现金红利7.00元（含税）。
    平安观点：
    业绩符合预期，产品和渠道完备：2024年公司实现营收924.96亿元（3.53%YoY），归属上市公司股东净利润119.77亿元（-15.10%YoY），扣非后归母净利118.15亿元（-13.55%YoY）。2024年公司整体毛利率和净利率分别是43.83%（-0.61pctYoY）和14.21%（-2.75pctYoY）。业务分类来看：1）境内业务部分：公共服务事业群PBG营收是134.67亿元，同比减少12.29%；企事业事业群EBG的收入是176.51亿元，同比减少1.09%；中小企业事业群SMBG收入119.71亿元，同比减少5.58%。2）境外业务收入259.89亿元，同比增长8.39%。3）创新业务收入224.84亿元，同比增长21.19%。费用端：2024年公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为13.03%（0.89pctYoY）、3.35%（0.25pctYoY）和12.83%（0.08pctYoY），费用率基本稳定。技术及产品布局上：海康威视以可见光为中心，构建了覆盖毫米波、红外、激光、X光、紫外等电磁波谱系，并融合声波、振动、温湿度、压力、磁力等传感技术的多维感知体系，形成较为完整的物联数据入口。营销服务体系上：营销体系方面，在国内，公司设立了32个省级技术服务部，300余个地市服务网点，3000余家重要合作伙伴及授权服务商。在海外，海康威视共建立了30个直营售后服务点以及400多个授权客户服务站，同时提供部分产品的“以换代修”服务，并通过加大海外本地仓网点覆盖、提升本地仓周转和配送时效等手段，快速响应客户需求。
    强化技术创新，打造柔性、高效的制造体系：技术创新是公司生存和发展的最主要经营手段。海康威视保持高水平的研发投入，近5年内累计投入研发费用477.02亿元。除杭州总部的研究院、硬件产品研发中心、软
    iFinD，平安证券研究所
    件产品研发中心以外，公司还在国内、海外设立多个本地研发中心，形成了以总部为中心辐射区域的多级研发体系。公司可提供包括设备、平台、数据和应用的全面开放能力，为行业应用开发者提供全方位的支持。智能物联产业客户需求多样化、个性化，海康威视提供超过3万种不同硬件产品，生产制造需要满足小批量、多批次、大规模定制化的需求。为了应对这一挑战，公司始终致力于打造柔性、高效的制造体系，不断提高精益生产和自动化水平，并使用AI技术提升排产效率和生产一致性水平。公司在杭州桐庐、重庆、武汉等地运营制造基地，有序推进制造基地的新建和扩建计划，并通过印度、巴西、英国海外工厂的本地化制造，支持全球产品持续供应。
    AI引领安防智能化变革，公司继续推进创新业务发展：2024年创新业务总收入224.84亿元，占公司整体收入24.31%。海康机器人聚焦工业物联网、智慧物流和智能制造，持续在机器视觉、移动机器人领域深耕投入，并新增全系列关节机器人，逐步完成了机器人“手、眼、脚”协同的战略布局，已经成为国内行业龙头公司。萤石网络掌握从硬件设计研发制造到物联云平台的全面能力，已成为行业内少有的具备完整垂直一体化服务能力的AIoT企业。在安防智能化升级趋势下，产业的核心竞争力逐步转变为技术架构以及解决方案的落地能力，拥有深厚技术实力的企业将保持与行业变革同步，行业门槛提高使得产业集中度有望进一步提升，行业格局持续优化。同时，随着人工智能技术的发展，计算机对视频图像的处理技术，将极大的增加视频监控的使用效率和大数据价值的利用率，摄像机采集图像的功能将不再受限于安全防范目的。因此，“人工智能+安防”在帮助客户提升业务效率的同时，也极大程度地拓展了视频技术实现业务管理需求的市场空间。在数据为王的背景下，公司拥有巨量数据资源将在安防智能化变革中拥有绝对天然优势。另外，海康威视在基础算力和大模型建设上进行了大量的投入和积累，相关能力不仅在硬件产品、软件产品中得到应用，也落地到包括海康威视AI开放平台等面向用户的算法训练中。
    投资建议：基于公司年报，我们调整公司25/26年盈利预测，增加公司27年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为132.47/147.77/164.02亿元（25/26年原值为163.77/186.55），对应PE为20/18/16倍，公司是全球领先的安防监控产品及内容服务提供商，产品及服务已实现视频监控系统所有主要设备的全覆盖；同时，公司海外市场拓展稳步前行，创新业务渐入佳境将为业绩增长增添动力。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）技术更替风险：随着云计算、大数据、人工智能等技术的不断演进，行业业务和应用需求可能会随之演变。

业绩符合快报，U8势能充足

燕京啤酒(000729)
    事项：
    燕京啤酒发布2024年年报，2024年实现营收147亿元，同比+3.2%，归母净利10.6亿元，同比+63.7%，业绩符合快报；4Q24实现营收18.2亿元，同比+1.3%，归母净利-2.3亿元，去年同期-3.1亿元。公司发布1Q25业绩预告，预计1Q25归母净利1.60-1.72亿元，同比增长56.0%-67.7%。
    平安观点：
    销量领先行业，U8维持强劲势头。据国家统计局，2024年中国规模以上企业啤酒产量3521万千升，同比-0.6%，公司2024年啤酒销量400万千升，同比+1.6%，显著快于啤酒行业整体；价格上看，2024年公司啤酒单价3304元/千升，同比-0.6%，基本保持平稳。分产品看，2024年中高档/普通产品分别实现营收88.7/43.7亿元，同比分别+2.2%/-1.2%，产品结构持续优化，其中U8销量69.6万千升，同比+31.4%，销量占比17.4%，同比+3.9pct。
    华北稳健增长，华南相对平稳。分地区看，2024年华北/华南/华中/华东/西北地区分别实现营收78.3/38.5/10.9/13.4/5.6亿元，同比分别+5.4%/+0.3%/+0.3%/+9.8%/-12.5%，华北持续稳定增长，华南相对平稳。分渠道看，2024年传统/KA/电商渠道分别实现营收139.3/4.9/2.6亿元，同比分别+3%/-2%/+2%。
    成本持续优化，盈利能力不断提升。2024年公司职工数量19965人，同比下降1440人，员工结构持续优化。2024年公司啤酒成本1896元/千升，同比下降6.6%，成本红利持续兑现，带动毛利率优化，2024年公司毛利率40.7%，同比+3.1pct。2024年公司销售/管理费用率分别为10.8%/10.7%，同比-0.3/-0.7pct，营运效率不断提升。得益于成本端优化与效率提升，2024年公司归母净利率7.2%，同比+2.7pct。
    加大分红力度，看好盈利能力提升。2024年公司拟分红5.4亿元，占到当
    iFinD，平安证券研究所
    期归母净利的51%，同比+7pct，持续回馈股东。展望未来，以U8为首的中高档产品有望持续放量，同时伴随费用控制与子公司减亏，盈利能力有望持续提升。我们上调2025-26年归母净利预测至14.6/17.7亿元（原值：12.6/15.4亿元），并预计2027年归母净利20.3亿元。维持“推荐”评级。
    风险提示：燕京U8全国化推广不及预期；啤酒行业竞争加剧；成本上涨超预期；食品安全问题。

合同负债大幅增长，自主可控主旋律进一步增强

海光信息(688041)
    事项：
    公司发布2025年一季报，实现营业收入24.00亿元，同比增长50.76%；实现归母净利润5.06亿元，同比增长75.33%。
    平安观点：
    Q1业绩符合预期，高存货、高合同负债保障公司未来持续增长。2025年一季度，公司实现收入24.00亿元，同比增长50.76%，实现归母净利润5.06亿元，同比增长75.33%，实现扣非归母净利润4.42亿元，同比增长62.63%，实现经营性现金流25.22亿元，同比转负为正。2025Q1末，公司存货57.94亿元，较2024年末增长6.80%，合同负债32.37亿元，较2024年末大幅增长258.27%。报告期内，公司围绕通用计算和人工智能计算市场，保持高强度的研发投入（7.64亿元，同比+16.26%），不断实现技术创新、产品性能提升，产品竞争力保持市场领先，同时市场需求不断增加，带动公司经营业绩高速增长，公司收入、归母净利润均取得可观增速。
    英伟达H20受限，利好国产AI算力芯片，海光信息DCU产品在国内AI算力芯片的市占率有望进一步提升。4月15日，英伟达发布公告称，H20及达到其配套内存带宽标准的芯片向中国出口需申请许可证，且其2026财年第一季度业绩中与H20相关的库存、采购承诺以及相关储备金预计将高达55亿美元。H20是英伟达为符合美国此前出口管制要求而设计的简配版AI算力芯片，此次限制或意味着美国AI算力芯片对华出口的进一步收紧。我们判断，这将利好以海光信息为代表的国产AI算力芯片厂商。海光信息DCU产品在国内AI算力芯片市场占有率有望进一步提升。
    投资建议：公司是国产算力核心标的，CPU、DCU系列产品在国内市场竞争力较强。当前，AI浪潮方兴未艾，英伟达H20受限，利好国产AI算力厂商，同时，信创蓄势待发，自主可控主旋律进一步加强，公司业绩有望维持稳定增长。根据公司2025年一季报以及对行业的判断，我们调
    iFinD，平安证券研究所
    整了公司的业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润将分别为29.56亿元（前值为27.35亿元）、43.14亿元（前值为36.76亿元）、61.53亿元（新增），对应2025年4月21日收盘价的PE分别为120.9X、82.8X、58.1X。我们认为，公司产品性能优异，生态丰富，竞争力强大，成长潜力可观，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求不及预期：国产替代或AI落地节奏若放缓，可能对公司业绩成长带来不利影响。（2）市场竞争加剧：国内竞争对手技术水平快速进步，产品类别逐渐丰富，一旦公司产品更新迭代速度放缓，可能面临市场份额被抢夺的风险。（3）美国对华半导体管制：公司采用较为先进的半导体工艺制程，在美国对华半导体管制的背景下，未来可能出现公司产品代工环节受限的问题。

聚焦奶酪，激励落地

妙可蓝多(600882)
    事项：
    公司发布2025年一季报，25Q1实现营业收入12.33亿元，同比增加6.26%；归母净利润0.82亿元，同比增长114.88%；扣非归母净利润0.65亿元，同比增长110.23%。（以上数据采用去年同期追溯调整口径。）
    平安观点：
    集中发展奶酪业务，不断优化结构布局。公司继续围绕“聚焦奶酪”总体战略，大力发展奶酪业务。2025Q1奶酪板块实现收入10.30亿元，占比84.02%；贸易业务实现收入1.01亿元，占比8.24%；液态奶业务实现收入0.95亿元，占比7.74%。。公司稳步推进业务结构优化，主营业务发展方向愈发明确，经营质量稳步提升，结构布局持续向好。
    持续推进渠道精耕，打造全域协同的渠道优势。分渠道看，25Q1公司经销渠道实现营收9.59亿元，占比78.29%；直营渠道实现营收1.65亿元，占比13.47%；贸易渠道实现营收1.01亿元，占比8.24%。针对零售线下渠道，公司整合双品牌的渠道优势，优化经销商在全国的布局，不断完善经销商服务体系。持续精耕现代渠道，大力开发烘焙、零食量贩、母婴、会员店等势能渠道。针对零售线上渠道，公司在京东、天猫、拼多多等传统电商平台持续深耕，不断优化运营效率。大力发展抖音、快手等兴趣电商平台，积极拓展美团、饿了么、朴朴等即时零售业态。
    财务预测与估值：根据公司2024年报、2025年一季报和公司股权激励计划，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为1.99亿元（前值为2.00亿元）、3.09亿元（前值为2.36亿元）、4.19亿元（新增），对应的EPS分别为0.39/0.60/0.82元，对应4月21日收盘价的PE分别为70.7、45.5、33.6倍。考虑公司经营触底反弹，基本面环比改善确定性较强，且股权激励计划增长目标明确，我们对公司维持“推荐”评级。
    iFinD，平安证券研究所
    风险提示：1）食品安全风险：公司所在的乳制品产业链参与者众多，流通环节长，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响，甚至波及整个行业。2）行业竞争加剧：我国奶酪市场目前处于培育期，尤其是儿童奶酪棒行业呈现高利润率和高增速的特征，引发各方竞争者纷纷入局。虽然整体上我们认为更多的参与者加入可以共同推进消费者教育，带动整体市场规模提升，但随着奶酪行业进入成熟期，依然存在市场竞争加剧的风险。3）销售费用率上升超预期：当前儿童奶酪棒市场竞争者费用投放力度大，这是行业发展初期的特征，未来在规模效应下费用率会逐步降低。若行业竞争加剧，或出现价格战情形，销售费用率上升存在超预期风险。4）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料来自国际市场采购，国际大宗原料市场的价格波动将直接影响产品利润和公司现金流。

财务稳健，积极拓展

天健集团(000090)
    事项：
    公司公布2024年年报，全年实现营业收入213.6亿元，同比下降20.9%，归母净利润6.2亿元，同比下降59.1%，位于业绩预告中间水平，拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税）。
    平安观点：
    收入利润阶段承压，毛利率同比改善：2024年公司实现营业收入213.6亿元，同比下降20.9%，归母净利润6.2亿元，同比下降59.1%。其中，城市建设板块营业收入115.2亿元，同比下降40.3%，综合开发板块营业收入103.1亿元，同比下降0.3%，城市服务板块营业收入19.2亿元，同比增长6.1%。归母净利润增速低于营收主要因减值计提，2024年资产及信用减值损失5.9亿元，同比增加4.3亿元。全年毛利率15.9%，同比提升1.3个百分点。
    市场拓展增添新绩，融资畅通财务稳健：2024年公司主要项目销售面积21.5万平米、销售金额72亿元，其中深圳天健和郡府销售金额16.4亿元、深圳天健天骄北庐销售金额16亿元。深圳天健和郡府首轮选房两房售罄，销售总认购率超80%，超额完成年度目标。2024年土地市场成功竞得前海合作区赤湾地块，进一步夯实前海战略布局。城中村改造布局加速发力，紧跟政策导向，中标罗湖螺岭城中村改造项目前期服务商、福田沙尾项目意愿征集阶段服务。全年融资超146亿元，发行永续债25亿元，中票25亿元，均低于同期贷款利率，资产负债率较年初下降1.77个百分点。存量融资平均利率2.82%，再创历史新低。
    投资建议：由于减值计提超出预期，下调公司2025-2026年EPS预测至0.37元（原为0.45元）、0.40元（原为0.45元），新增2027年EPS预测为0.44元，当前股价对应PE分别为10.3倍、9.5倍、8.7倍。短期公司前期销售项目陆续结转有望对业绩形成一定支撑，前海赤湾等项目开工入市保障持续发展，中期作为深圳建工资源整合平台，城建施工板块在深
    iFinD，平安证券研究所
    圳国资委做大特区建工大背景下，仍有望迎来较大发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）若楼市修复不及预期，可能导致公司销售结转规模萎缩、减值计提超出预期风险；2）公司建筑业务可能存在资金回收难度大、应收账款规模增加等风险；3）公司城市更新改造项目规划调整和拆迁进度存在复杂性和不可控性，可能导致项目开发计划或棚改进度延后，相关成本增加等风险。

功能性湿电子化学品高增长，季度营收再创新高

安集科技(688019)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收18.35亿元，同比增长48.24%；归属上市公司股东净利润5.34亿元，同比增长32.51%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.5元（含税）；拟向全体股东以资本公积金转增股本每10股转增3股，不送红股。
    平安观点：
    业绩持续稳健增长，季度收入创出新高：2024年公司实现营收18.35亿元（+48.24%YoY），归母净利润为5.34亿元（+32.51%YoY），扣非后归母净利润为5.26亿元（+63.44%YoY），主要系（1）公司不断加强与客户紧密合作，积极扩充产品品类，产品结构更多元化，由于部分产品线生产效率有所提升，毛利率有所增长；（2）公司营业收入保持稳健增长；（3）公司在持续提升内部管理和经营效率；（4）由于汇兑收益和存款利息收入的影响，财务收益增加。2024年公司整体毛利率和净利率分别是58.45%（+2.64pct YoY）和29.08%（-3.45pct YoY）。从费用端来看，2024年公司期间费用率为26.37%（-2.54pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.35%（-0.54pctYoY）、6.46%（-0.11pct YoY）、-1.57%（-0.90pct YoY）和18.13%（-0.98pct YoY）。2024Q4单季度，公司实现营收5.23亿元（+53.90%YoY，+1.52%QoQ），归母净利润1.41亿元（+61.58%YoY，-11.03%QoQ），四季度单季度营收再创历史新高，Q4单季度的毛利率和净利率分别为58.18%（+2.97pct YoY，-1.68pctQoQ）和26.99%（+1.29pct YoY，-3.80pct QoQ）。
    抛光液营收占比仍超8成，功能性湿电子化学品快速起量：从营收结构上看，2024年，抛光液实现营收15.45亿，同比增长43.73%，营收占比84.17%，毛利率为61.16%，同比提升1.97pct；功能性湿电子化学品实现营收2.77亿元，同比增长78.91%，营收占比15.07%，毛利率为43.21%，同比提升10.48pct。1）抛光液方面，公司不断强化对现有客
    iFinD，平安证券研究所
    户的吸引力，稳固市场优势，同时积极拓展新客户资源，探索新应用场景，大力开拓市场份额：铜及铜阻挡层抛光液、介电材料抛光液、钨抛光液、基于氧化铈磨料的抛光液、衬底抛光液及新应用的化学机械抛光液等各类产品线的研发进程及市场拓展顺利，客户用量及客户数量均达到预期，多个产品平台中的多款产品在成熟制程和先进制程的客户完成测试论证并持续量产销售。2）功能性湿电子化学品方面，公司持续拓展产品线布局，目前已涵盖刻蚀后清洗液、光刻胶剥离液、抛光后清洗液及刻蚀液等多种产品系列，广泛应用于逻辑电路、3D NAND、DRAM、CIS等特色工艺及异质封装等领域。先进制程刻蚀后清洗液研发及产业化顺利，持续上量并扩大海外市场，同时先进制程碱性抛光后清洗液进展顺利，快速上量。3）电镀液及添加剂方面，完成了应用于集成电路制造及先进封装领域的电镀液及添加剂产品系列平台的搭建，并且在自有技术持续开发的基础上，通过国际技术合作等形式，进一步拓展和强化了平台建设。2024年，电镀液本地化的生产供应进展顺利，持续上量；集成电路大马士革电镀、硅通孔电镀、先进封装锡银电镀开发及验证按计划进行。
    投资建议：公司技术及产品已涵盖集成电路制造中“抛光、清洗、沉积”三大关键工艺，研发产品范围及应用进一步拓展，应用逐渐覆盖芯片制造中成熟制程及特殊制程多个技术节点，在先进封装领域的产品覆盖面也越来越广，客户数量得到进一步提升。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，预计公司2025-2027年净利润分别为7.02亿元（前值为7.06亿元）、8.58亿元（前值为9.01亿元）、10.11亿元（新增），EPS分别为5.43元、6.64元和7.82元，对应4月18日收盘价的PE分别为31.8X、26.0X和22.1X，随着产品品类的扩充和客户端的持续拓展，公司的营业收入有望实现稳健增长，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求可能不及预期：消费电子等下游需求疲软，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）市场竞争加剧：一旦公司的技术水平、产品品质、服务质量有所下滑，都可能造成公司不能获得新客户或丢失原有客户，被竞争对手拉开差距，市场份额将被抢夺。（3）新产品研发、客户认证不及预期：半导体材料属于技术和客户认证门槛较高的市场，如果产品良率达不到预期或者客户测试认证进展较慢导致量产节奏延缓，可能对公司的业绩产生不利影响。（4）美国制裁风险上升：美国对中国半导体产业的制裁持续升级，半导体产业对全球尤其是美国科技产业链的依赖依然严重，下游晶圆厂先进制程的扩产可能会受到影响，扩产进度放缓，公司的销售情况可能也会受到影响。