PDF+OFD版式软件领军者，双转型战略驱动成长

福昕软件(688095)
    平安观点：
    公司深耕PDF电子文档解决方案，2024年收入实现快速增长。福昕软件定位为PDF电子文档解决方案提供商，创办于2001年，2004年发布具有自主知识产权的福昕PDF阅读器，是全球较早的PDF软件产品之一，公司当前主要收入来自PDF编辑器与阅读器产品（占比77%，24H1）。公司用户遍布全球200多个国家和地区，2024年前三季度公司收入主要来源于北美（占比55%）、欧洲（25%）、中国大陆（9%）、亚太（7%）等区域。作为国际PDF协会主要成员、中国版式文档OFD标准制定成员，公司积极参与领域国际标准的起草、维护和实现，同时也为国内电子文档管理、数字签名、数据交换等领域的标准化工作做出贡献。2024年，公司历经接近两年多的订阅优先、渠道优先双转型战略的深化后，收入增速开始回升，2024年前三季度公司实现营收5.09亿元，实现同比增长15.1%（vsYoY+3.7%，23Q1-3）。2024年前三季度公司归母净利润3867万元，扭亏为盈主要是由于公司追加投资合并福昕鲲鹏确认了1.03亿元投资收益，但从公司原有业务部分（不含新并购）来看，收入释放空间尚未能覆盖投入，展望未来，我们看好公司持续推进降本增效，实现对于费用增长的有效控制，带来利润空间的释放。
    竞争力位于全球PDF市场前列，订阅+渠道双转型驱动业务扩张。在全球PDF电子文档市场，福昕软件位于第二梯队前列。相较全球PDF软件龙头Adobe来看，2023年Adobe Document Cloud收入实现27.0亿美元，福昕软件实现营业收入6.1亿元，位列全球第二梯队的靠前位置，同属于第二梯队的还有万兴科技（2023年万兴文档创意业务实现收入1.3亿元）、Nitro、Kofax等。产品综合竞争力来看，根据商业软件点评平台G2分析，福昕位列PDF编辑器的“Leaders（领导者）”象限，市场占有率、客户满意度均处于行业前列水平。2022年7月，公司确立了“订阅优先”和“渠道优先”的双转型增长战略，转型成效逐渐显现。公司订阅收入占比实现了较大提升，2023年公司实现订阅收入2.16亿元（占营收比例35%，较2022年提升14pct），2024年前三季度，公司实现订阅收入2.45亿元，占比提升至48%；ARR达到3.66亿元，同比增长46.3%；订阅相关的
    合同负债金额为2.13亿元，同比增长约32.0%，公司核心产品整体订阅续费率约为93%。我们认为，ARR、订阅相关合同负债等前瞻性指标的优秀增长表现将带来公司订阅收入的迅速增长。公司来自渠道的收入为1.95亿元，同比增长33.64%，占营业收入的比例为38.21%，较转型前（2021年）渠道收入占比水平已提升14.29pct，我们看好公司通过深入推进订阅+渠道双转型战略推动业务的快速扩张。2024年8月，公司发布股权激励计划，以业务规模指标（综合业务额或者订阅业务ARR）作为主要考核指标，彰显了公司管理层对于业务规模快速增长的信心。
    发挥版式文档技术优势，持续开拓信创+行业应用机会。目前我国信创替换按照“2+8+N”节奏逐步推进，OFD是我国自主可控的版式文档格式，面向的用户主要为政府机关及央国企，主要应用于电子公文、数字出版、电子档案、电子凭证、电子合同等所有对固定版面、禁止修改、数据真实完整可靠、长期保存等方面有较高要求的领域。福昕软件为国家标准GB/T33190-2016《电子文件存储与交换格式版式文档》（OFD版式文档）起草单位之一，2014年，福昕软件将OFD相关知识产权全部转让给福昕鲲鹏。出于长期发展战略规划，今年公司收购了福昕鲲鹏38.2749%的股权，加上公司原持有34.9687%的股权，取得福昕鲲鹏控制权（持股比例为73.2436%）。福昕鲲鹏为此前信创的目录厂商之一，在新一轮信创中，我们看好公司在信创业务上取得显著的收入增长。此外，公司围绕在版式文档的核心技术，还结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，推出了iDox.AI系列智能服务、福昕家装·云服务、福昕家装·智能设计、福昕船舶图纸管理系统等行业应用解决方案，同时公司外延收购了美国电子签名公司AccountSight，以丰富公司的产品矩阵，我们认为OFD、行业应用解决方案等业务未来有望成为公司的第二增长曲线。
    盈利预测与投资建议：公司深耕PDF电子文档解决方案，不仅具有完全自主产权的PDF核心技术，产品竞争力同样位于全球市场前列。近年来公司订阅+渠道双转型战略推进迅速，有望带动公司业务规模的快速扩张，同时，公司积极布局第二增长曲线，围绕自身在版式文档的技术优势，正在持续开拓在OFD信创、行业应用解决方案等领域的机会。我们预计公司2024-2026年营业收入为7.28/8.81/10.78亿元，对应同比增速分别为19.2%/21.0%/22.3%，归母净利润为0.02/0.36/1.08亿元，对应EPS分别为0.02/0.39/1.19元，根据2024年11月19日公司收盘价，对应2024-2026年PS分别为9.2x/7.6x/6.2x。我们认为公司作为全球领先的PDF+OFD版式软件提供商，订阅+渠道双转型战略有望驱动公司成长，叠加国内新一轮信创的逐步推进，未来将为公司打开成长空间，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）产品相对单一的风险。2）海外市场拓展不顺的风险。3）所收购资产业绩表现不佳的风险。

一体化优质铝企，顺周期弹性可期

天山铝业(002532)
    平安观点：
    一体化优势突出的电解铝企业。公司成立以来持续深化铝产业链布局，已形成了从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、铝箔研发制造的上下游一体化。铝土矿：公司在广西拥有铝土矿资源，正积极推进该资源采矿证的办理；在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年；此外，公司已取得印尼三个铝土矿开采权，矿端自给率将进一步抬升。氧化铝：公司目前拥有靖西天桂250万吨氧化铝在产产能；印尼规划建设200万吨氧化铝生产线。电力及辅料：公司配备6台350MW自备发电机组，年发电量能满足自身电解铝生产80%-90%的电力需求；同时拥有石河子及南疆阿拉尔各30万吨预焙阳极碳素建成产能，实现完全自供。电解铝：公司建成120万吨电解铝产能，位于国家级石河子经济技术开发区，一体化布局下成本优势显著。
    延伸下游，铝深加工产业打开成长空间。公司下游产品局部以高纯铝和铝箔为主要方向。目前已建成6万吨高纯铝产能，其中可产4N6以上产品产能为4.5万吨。铝箔板块规划江阴铝箔深加工产能22万吨/年，配套30万吨/年石河子坯料生产线，其中一期15万吨产能正在进行产能爬坡。由于产业链的上下游高度融合，降低了深加工产品生产成本，产业链一体化布局以及领先的核心技术打造公司的技术和成本竞争优势。
    电解铝需求弹性释放，供给刚性加速显现。据SMM，2024年9月国内电解铝年化运行产能达4351万吨，已临近产能上限；未来几年内海外投复产电解铝产能规模每年约在一百万吨左右，海外电解铝产能增速整体平稳增长。以光伏及新能源汽车为代表的新能源领域需求仍将引领电解铝需求增长。此外随着逆周期政策逐步发力，地产终端对国内铝需求拖累有望逐步减少，铝需求弹性预计逐步释放。
    铝价向上重塑，一体化铝企估值溢价渐显。从历史表现来看，铝行业指数与电解铝利润呈现出较强相关性，其中铝价主导的电解铝利润改善对应更强的行业指数弹性。随着产能瓶颈逐步凸显，铝供需格局或长期收紧，电解铝价值有望向上重估，铝企盈利与估值有望同步改善。在此背景下，一体化电解铝产能拥有更强的供应稳定性和成本把控能力，有望享有更高的利润弹性和估值水平。
    盈利预测与投资建议：
    行业层面来看，新能源领域推动下，工业铝型材需求增速预计维持高位；国内政策落地后基建及地产领域铝需求预计加速回暖。海外方面，美国再工业化一定程度推动用铝需求，预计全球铝需求弹性逐步释放。供给方面国内及海外铝供应刚性逐步凸显，铝价或进入长周期景气通道。
    行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，预计公司2024-2026年营业收入为316.36、338.37、356.23亿元，归母净利润为41.1、50.2、57.3亿元。对应PE为9.5、7.7、6.8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：
    1、供应增量大幅超预期释放。若海外电解铝供应增量实现大幅超预期增长，则铝价面临下跌风险。

资金增厚债务收窄，价有弹性量增可期

潞安环能(601699)
    国内喷吹煤领先企业，产量规模稳步上行。公司是山西潞安化工集团旗下主要上市煤企，煤矿资源集中于山西省内，生产动力煤和喷吹煤为主，公司成立于2001年7月，2006年9月在上交所上市；2019年收购慈林山煤业100%股权，新增三座矿井、540万吨/年产能。2020年，山西省进行规模化煤企改革，形成“2+3”新格局，省国资委将母公司潞安矿业集团100%股权无偿划转至潞安化工集团，截至24H1，潞安化工持有公司61.44%股权。随着公司旗下多座矿井产能核增和规划新建，煤炭产销呈逐年增加趋势，2018-2023年公司原煤产量年复合增长7.82%，商品煤销量年复合增长7.63%，截至2023年底拥有矿井23座，在建5座、在产18座，先进产能达4820万吨，占总产能的98%，在山西省上市煤企中，公司煤炭规模排名靠前，2023年产销量排第二。同时，集团尚有一定注资潜力，潞安集团包括在建在内的10440万吨/年产能中，尚有19座矿井-5710万吨/年产能未注入上市公司，未资产证券化产能占集团总产能的54.7%，未来公司有望继续承接集团煤矿项目，进一步提升煤炭产能规模。
    货币资金显著增厚，资产负债结构优化。2021年煤炭供需错配、市场煤价高涨，公司归母净利润和经营活动产生的净现金流大幅增加，货币资金显著增厚，2022年公司使用部分资金偿还了大额负债，有息负债规模同比减少了近150亿元，资产负债率和有息负债率大幅下降，偿债压力显著减小；截至2024年三季度末，公司货币资金是有息负债的14.75倍，有息负债规模仅余15.64亿元，有息负债率降至1.69%，利息费用率降至1.0%左右，当前现金流充裕，债务风险已降至较小水平。
    积极响应国家倡导，现金分红率大幅上调。公司多年维持30%左右分红率，为积极响应国家鼓励上市企业合理提高分红率的倡导，同时随着煤价抬升、利润增厚，2022年分红率显著上调至60%左右，2023年现金分红占经营活动产生现金流净额的比例高达53.7%，据公司计划，2024年分红率或仍将稳定在60%。假设2024年公司归母净利同比减少55.1%至35.54亿元（据本报告预测），现金分红率和2023年保持一致，截至2024年11月12日，公司股息率约为4.6%，高于十年期国债利率约2.5个百分点。
    市场煤价走势判断：需求预期改善，煤价稳中有升。动力煤：今年动力煤整体走势稳中有降，上半年同比下降14.4%，8-9月我国火电发电量重回同比正增长，动力煤价企稳回涨，9月中下旬以来，随着夏季耗电旺季结束，重点电厂煤炭日耗回落，后续需求等待供暖旺季的来临，但基本会在预期内，因此煤价仍将以稳为主，我们预期四季度秦皇岛港动力末煤(Q5500)均价在890元/吨左右。喷吹煤：今年以来受地产行业景气偏低、建材成交数据较差的影响，喷吹煤价格同比下降，但自9月下旬以来，传统建材旺季到来，叠加一揽子宏观经济刺激政策密集出台，粗钢高炉开工率回暖、铁水产量见底回升，喷吹煤价格企稳回升。我们认为本轮钢材价格的快速拉涨是多项利好政策驱动下的预期改善，实际下游刚需仍未明显改善，因此上涨缺乏实质性动力，但价格重心上移后钢厂盈利出现环比修复，终端钢厂需求改善对喷吹煤市场价提供一定支撑，我们认为后市喷吹煤价仍以持稳为主，重点关注地产政策实施效果和重点钢材表需实际回暖情况。
    盈利预测及投资建议：潞安环能作为国内规模上位列第二梯队的喷吹煤领先生产企业，盈利能力居前，产销量逐年稳步增加，相对低长协比例使得公司煤炭售价弹性较大，后市煤价企稳回升，公司业绩有望回暖；同时，自2022年公司偿还大额有息负债后，资产负债结构持续优化、货币资金显著增厚，且集团尚有一定注资潜力，公司充裕的现金流可为未来煤矿收购和产能扩张提供资金支持。预测2024-2026年公司营收分别为358.52、376.17、386.64亿元，归母净利润分别为35.54、40.21、43.17亿元，对应2024年11月15日收盘价PE分别12.6、11.2、10.4倍。公司煤炭储量和产量规模排名靠前，量价具有一定弹性；偿债压力小、现金流充裕，高分红兑现率较高；同时，集团注资尚具潜力，未来煤炭产能仍有提升空间，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1、国内煤炭产量超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，则可能造成煤炭产量大幅增加、供应过剩的风险。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、供暖季耗煤需求不及预期，地产政策实施效果未达预期的风险。若后市冬季供暖所需煤炭消耗量不及预期，煤炭库存持续高位，可能导致动力煤价缺乏支撑；若地产政策效果未达预期，钢材需求难回暖，可能导致喷吹煤价重新回落。4、煤企资本开支增加，股息率和分红比例下调风险。如果煤企大幅调增资本开支，加大基建项目开发力度，则一方面可能导致煤炭供应增幅超预期，另一方面用于股息分红的现金减少，可能造成煤企下调股息率和分红率。

DDIC代工领先企业，多元化布局成果初显

晶合集成(688249)
    平安观点：
    国内第三大晶圆代工企业，DDIC代工领先者。公司是国内晶圆代工领先企业之一，成立于2015年，2023年在科创板上市。公司主营12英寸晶圆代工业务，核心产品为显示驱动芯片代工，其LCD DDIC代工全球领先，OLED DDIC稳步推进，且公司正在进行多元化布局，CIS是重要的拓展方向，工艺平台逐渐成熟。近年，公司业绩呈现波动成长趋势，DDIC收入占比逐渐下降：2020-2023年，公司收入分别为15.12亿元、54.29亿元、100.51亿元、72.44亿元，总体看基本呈现增长大趋势，2023年有所下降，主要原因为当年半导体景气度下滑，市场整体需求放缓所致；DDIC是公司收入的主要来源，但占比正逐渐下降，CIS占比快速提升，2023年，公司DDIC收入占比为84.79%、CIS占比6.03%，2024H1，公司DDIC占比下降至68.53%，CIS占比大幅提升至16.04%，充分表明公司多元化布局初见成效。
    晶圆代工核心地位凸显，DDIC、CIS等国产化代工需求旺盛。晶圆代工是集成电路产业核心环节之一，重资产、长周期、高壁垒，寡头垄断格局明显，是美国对华半导体制裁的重灾区，国家频出政策大力支持，国内晶圆代工产业稳步推进。中国大陆逐渐成为全球显示面板产业中心，产业集群化建设推动上游零部件本土化生产，叠加大尺寸、高分辨率等技术趋势，国内显示驱动芯片代工产业快速发展；CIS产业呈现寡头垄断格局，中国大陆企业已占据不菲份额，高端手机CIS产品也陆续取得突破，国产替代正加速进行。综上，随着国内面板、CIS等产业的快速发展，上游核心零部件显示驱动芯片以及CIS等的本土化生产需求有望持续旺盛。
    DDIC代工基本盘稳固，CIS等多种工艺平台取得突破。近年，公司产能快速扩张：2018年达到1万片/月，2021年超过4万片/月，2022年突破10万片/月，2024H1，公司产能达到11.5万片/月。DDIC领域，公司开发了150nm、110nm、90nm、55nm多种制程节点的DDIC晶圆代工技术，并实现大批量生产，40nm高压OLED显示驱动芯片也已小批量生产，28nm制程正在开发，公司DDIC代工基本盘稳固。CIS领域，公司进展迅速，近年陆续推出多款新品，包括55nm BSI CIS、1.8亿像素全画幅CIS等，已经成为公司第二大产品主轴，且产能还在迅速扩张，未来潜力较大。总体看，公司产能持续扩张，多元化业务平台快速拓展，未来成长空间较为可观。
    投资建议：公司主营12英寸晶圆代工业务，以DDIC代工为基础进行多元化布局，成果显著。随着全球显示面板产业往中国大陆迁移，上游零部件本土化生产趋势明确，有望拉动公司DDIC代工业务持续增长；CIS是公司多元化布局的重要拓展方向，已具备一定规模，且产能快速增长，市场需求旺盛，未来有望成为公司重要的业绩增长点，成长潜力可观。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.21元、0.47元、0.72元，对应2024年11月12日收盘价的PE分别为125.8X、55.5X、36.1X，公司产能持续扩展，市场需求旺盛，未来业绩有望持续增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1、技术开发不及预期的风险。集成电路代工工艺节点持续向前推进，若公司工艺节点推进节奏较慢，可能导致公司新业务拓展受阻。2、下游需求不及预期的风险。目前公司产品主要集中在DDIC和CIS，若终端应用需求疲软，传导至上游可能导致公司增长乏力。3、晶圆代工产业供过于求的市场风险。目前公司代工工艺节点集中在成熟制程，若后续成熟制程市场产能供过于求，可能给公司业绩带来压力。

客群基础夯实，深耕三农构筑差异化增长极

农业银行(601288)
    平安观点：
    公司概况：国有大行，专注三农。农业银行最早起源于我国农业发展的需要，是一家历史悠久的国有大行。自成立以来，农行历经改制、转型、上市等重要发展阶段，逐步发展成为我国重要的大型国有商业银行，同时也是全球系统重要性银行之一。截至24年三季度末，农行资产规模达到43.6万亿，存贷款规模分别为29.3万亿元、24.7万亿元，是我国第二大的商业银行。从股权结构来看，农行股权结构稳定，中央汇金和财政部为绝对控制人。从农行现任高管履历来看，农行高管均有丰富的银行从业经验以及管理经验，任职基础扎实。稳定的股权结构和经验丰富的高管团队都为农行长期的稳健经营打下坚实基础。
    稳固农业客群差异化优势，县域盈利贡献稳步抬升。相较于其他大行，农行基于与生俱来的战略定位走出了一条专注于三农服务的差异化发展路线。过去几年，农行进一步深化服务三农和乡村振兴的战略定位，将资源向县域倾斜，另一方面，从组织架构上围绕战略进一步独立三农板块的职能，通过专业分工提升效率，取得不错效果。截至24年半年末，农行覆盖个人客户8.7亿户，居于大行首位。从盈利能力看，农行县域板块年化营业利润占总资产比重为1.38%，高于全行整体0.63个百分点，存贷利差为2.07%，高于全行23BP。质量同样优于全行，24年半年末县域不良率为1.12%，低于全行20BP，成为推动全行盈利增长的重要引擎。
    以量补价抵御行业波动，盈利提升仍有空间。农行受益于县域金融的战略和扎实的客户基础，深耕主责主业，在过去几年较好的平抑了资产端规模波动，在“资产荒”背景下仍然维持了较高的规模增速。2019-2023年间，农行贷款复合增速为14.1%，高于可比同业平均1.9个百分点，体现出农行在资产荒背景下积极主动获取资产，扩张资产规模的能力。农行资产稳健扩张主要源自县域金融丰富的信贷需求，19-23年间农行县域金融贷款复合增速为17.8%，高于全行贷款3.7个百分点，给予全行贷款较大的驱动力。静态来看，截至2024年半年末，我们测算的农行算术平均年化ROE为11.5%，位于上市国有大行中第二位。拆分来看，利息收入以及净息差水平基本持平可比同业，资产质量整体稳健，但非息收入占比较低，我们认为未来农行非息业务仍有较大发展空间。
    县域支撑盈利，关注股息价值。农业银行作为国内国有大行之一，规模、客户数量、网点数量等位于同业前列。农行坚持面向三农，专注服务乡村地区，将县域金融作为公司重点战略和发展方向。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，农行维持了较快的扩张速度，积极进行信贷投放，支撑业绩增长。县域金融在全行中占比逐渐提升，成为农行的重要战略增长极，县域金融盈利能力强劲，存贷利差高于全行，且资产质量优异，资本充足率及拨备覆盖情况良好，拉动了全行的规模增速和盈利能力。当前在无风险利率持续下行的背景下，农行作为能够稳定分红的高股息品种，其类固收价值同样值得关注，截至2024年11月12日，公司股息率为5.55%，相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，股息吸引力突出。我们预计公司24-26年EPS分别为0.80/0.82/0.87元，盈利对应同比增速3.4%/3.6%/5.1%，2024年11月12日公司A股股价对应公司24-26年PB分别为0.64x/0.59x/0.55x，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致资产质量压力超预期变化；2）利率下行导致净息差缩窄超预期；3）金融政策监管风险。

轻量化及空气悬架业务保持高增长

中鼎股份(000887)
    事项：
    公司公告，孙公司成都望锦成为国内某自主品牌两个新平台项目底盘轻量化总成产品批量供应商，全生命周期总金额约为33.95亿元。
    平安观点：
    轻量化业务在手订单充足。中鼎子公司四川望锦公司的球头铰链总成产品，是底盘系统核心安全部件及性能部件，具备高技术门槛。近年来中鼎轻量化业务增速高，该业务板块已从2020年的4.4亿收入升至约30亿左右年销售规模。据2024中期财报，2024年半年度公司轻量化业务累计获得订单约为46亿元。轻量化业务单车配套价值量一般在千元以上，客户配套关系一般较稳固，看好中鼎股份轻量化业务迈入规模效应期带来的盈利弹性。
    空气悬架业务成长性高，核心部件壁垒高。空气悬架赛道成长空间广阔，问界/理想/小米等品牌的车型配套具备较强示范效应。中鼎旗下德国AMK是空气悬挂系统的高端供应商，AMK中国的空气供给单元产品国产化率逐步提升。公司旗下子公司鼎瑜科技于2024年内实现自研自产的空气弹簧、空气供给单元及储气罐产品实现总成化供货，为中鼎股份未来进一步拓展空气悬挂系统总成产品市场奠定基础。
    传统业务表现稳健、海外业务控费有成效。密封、冷却、减震降噪等业务表现稳健，为公司提供稳定利润贡献。目前海外业务收入占比估计已低于50%，自2020年起中鼎按照五大事业部构建全球组织架构体系，强化中方管理团队对海外企业的管理，目前看海外控费有成效，有利于降低公司总体费用率水平。
    盈利预测与投资建议：自2022年第三季度以来中鼎股份持续保持季度扣非净利润同比增长态势，2024年公司在轻量化、空气悬架等高成长业务持续突破的同时保持了总体毛利率稳中有升。展望2025年，中鼎股份冷却业务将受益于以增程车为代表的混动车扩容，空气悬架业务将受益于标杆品牌爆款车型的示范效应保持高增长，轻量化业务将受益于配套客户产销规模提升而体现出更强的规模效应。根据最新情况，我们调整公司业绩预测，预计2024~2026年归母净利润为13.7亿/16.5亿/19.8亿（此前预测值为13.9亿/16.5亿/18.8亿），公司业绩稳健，高成长业务表现符合预期，目前估值较低，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）海外业务收入规模高，但利润贡献较低，利润率提升程度不及预期；2）新业务面临激烈竞争，导致盈利能力承压；3）主要配套客户产销量不及预期；4）空悬系统渗透率不达预期。

问界盈利潜力释放，入股引望享增值红利

赛力斯(601127)
    平安观点：
    问界具备百万台规模潜力，目前是引望市值做大的关键所在。问界是赛力斯未来发展的重心，问界所处的高端混动车赛道正快速扩容，竞争格局好，车型盈利能力强，其未来市场空间有望达到100万台左右。对于华为而言，问界是华为深度赋能多年打造成功的整车品牌，已具备较高品牌价值和消费者认可度，华为继续深度赋能问界是现阶段投入产出最高的举措。此外做大引望市值是华为智能车业务的主要目标所在，在其它配套客户暂未大规模上量的大背景下，问界依然是引望最重要的客户。端到端高阶智驾迈入比拼高质量训练数据阶段，尽快提高高阶智驾车保有量是保持华为ADS领先优势的关键，助力问界尽快提高产销规模显然是更优策略。
    赛力斯入股引望公司，后续升值潜力大。公司以115亿元收购引望公司10%股权，我们认为市场目前对引望公司后续的升值潜力并未充分认知，我们测算引望公司达到成熟状态时，其营收规模有望达到1275亿~1650亿元，年净利润规模有望达到191亿~248亿元，估值仍有较大增长空间，公司作为引望的重要股东有望受益引望未来增值弹性。华为在国内高阶智驾领域处于头部位置，智驾方案转向端到端后其体验主要取决于高质量训练数据，目前华为系车型快速增长，预计到25年其高阶智驾车保有量将超过100万台，其在未来智驾领域的胜出几率更大。
    盈利预测与投资建议：公司在2025年预计还将推出问界系列的全新车型，新车型有望成为公司又一爆款。我们判断M9在巩固已有成果的基础上，新车型将与M9一道成为公司2025年盈利进一步释放的关键，我们预计公司2024年~2026年净利润分别为65亿/103亿/128亿元，考虑到公司问界品牌在未来的成长性以及参股引望公司后的增值潜力，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下滑将导致汽车消费需求不足；2）竞争日益激烈，问界系列销量可能不达预期；3）问界的竞争力一定程度上来自于华为的赋能，其盈利水平可能出现波动；4）引望公司发展不达预期；5）股价异常波动风险。

三季度业绩向好，持续升级ICT基础设施布局

紫光股份(000938)
    事项：
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入588.39亿元，同比增长6.56%，实现归母净利润15.82亿元，同比增长2.65%。
    平安观点：
    公司2024年单三季度业绩向好。公司2024年前三季度实现营业收入588.39亿元，同比增长6.56%，实现归母净利润15.82亿元，同比增长2.65%，公司前三季度业绩实现平稳增长。分季度看，公司三季度营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为208.89亿元、5.81亿元、4.95亿元，分别同比增长8.97%、12.06%、9.00%，增速相比一、二季度均有所提升，公司三季度业绩增长持续向好，呈现加速增长趋势。在盈利能力指标方面，公司2024年前三季度毛利率为17.59%，同比下降2.31个百分点；期间费用率为13.17%，同比下降2.43个百分点，费控成效良好。
    公司持续升级ICT基础设施布局。2024年前三季度，公司围绕“算力X联接”，持续进行ICT基础设施产品升级，深化智算技术创新，构建开放生态，并积极推动算力的多元化和联接的标准化。根据公司公告，在网络方面，公司在业界首发支持1.6T端口速率的智算交换机，突破网络性能上限；率先发布CXL（Compute Express Link）光互连解决方案，实现数据中心内跨服务器、跨机柜的长距离、低延迟CXL连接；应用驱动数据中心解决方案首批通过自智网络基础能力L4.0级认证，推进了网络智能化水平。在算力和存储方面，推出更环保、更低成本的单相浸没液冷方案和相变浸没式液冷方案，立足解决愈发突出的高功耗芯片散热问题。在近日召开的智算新品发布会上，公司发布了多款新产品，其中包括全新一代智算产品G7系列多元异构算力服务器及下一代AI存储，大幅提升用户AI训练和推理效率。根据公司公告，2024年9月，公司已完成控股子公司新华三30%少数股权的收购，公司持有的新华三股权比例已增加至81%。公司完成收购新华三30%少数股权，将进一步优化自身
    iFinD，平安证券研究所
    业务，进一步增强数字经济产业布局，发挥协同效应，提升公司的核心竞争力。
    国际业务将成为公司未来发展的重要推动力。根据公司公告，2024年，公司加快全球业务拓展，前三季度完成了韩国、乌兹别克斯坦、智利、波兰等四家子公司注册。截至目前，公司海外子公司发展到19个，在全球范围内已建立45个海外备件中心，覆盖国家和地区增加至181个。公司在中亚、东南亚和欧洲等地成功实施了一系列重大项目，在中亚承接的云数据中心项目三季度成功上线，涉及公司众多产品，包括ICT硬件基础设施、虚拟化软件、云操作系统、安全、统一运维以及模块化机房等；在东南亚交付了多个AI智算数据中心网络基础设施。此外，在刚刚结束的第44届中东海湾信息技术展期间，公司全球首发H3C UniServer G7服务器、Wi-Fi7等一系列创新产品，充分展现公司卓越的技术创新实力与国际化品牌形象。2024年前三季度，公司控股子公司新华三实现营业收入402.66亿元，同比增长7.18%。新华三国际业务收入18.90亿元，同比增长16.34%；国际业务中H3C品牌产品及服务自主渠道业务营业收入达到6.85亿元，同比增长69.26%，持续保持高速增长势头。我们认为，公司国际业务发展势头良好，未来将成为公司发展的重要推动力。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年三季报并考虑新华三30%少数股权收购的完成，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为23.74亿元（原预测值为23.16亿元）、32.31亿元（原预测值为28.40亿元）、39.13亿元（原预测值为35.07亿元），对应EPS分别为0.83元、1.13元和1.37元，对应11月6日收盘价的PE分别约为32.8、24.1、19.9倍。公司是国内ICT基础设施行业领先企业，当前，公司已完成控股子公司新华三30%少数股权的收购，公司的核心竞争力进一步增强。公司依托算力和联接“双基石”全栈能力布局大模型，未来将深度受益大模型产业发展机遇。另外，公司国际业务发展势头良好，未来将成为公司发展的重要推动力。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）ICT基础设施及服务业务发展不达预期。公司是国内领先的ICT基础设施及服务提供商，以太网交换机、企业路由器、X86服务器等产品在国内的市场份额领先。但如果公司不能保持产品的持续更新与迭代，则公司的ICT基础设施及服务业务将存在发展不达预期的风险。2）公司国际业务发展不达预期。当前，公司国际业务发展势头良好。但如果公司自有品牌产品与服务在新市场的客户接受度低于预期，则公司国际业务将存在发展不达预期的风险。3）公司AIGC业务的发展不达预期。当前，公司在AIGC算力和大模型方面积极布局。如果公司高性能AI服务器或数据中心交换机的市场接受度低于预期，或者私域大模型的市场推广进度低于预期，则公司AIGC业务将存在发展不达预期的风险。

业绩高速增长，算力基础设施布局进一步完善

浪潮信息(000977)
    事项：
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入831.26亿元，同比增长72.26%，实现归母净利润12.94亿元，同比增长67.05%。
    平安观点：
    公司2024年前三季度业绩实现高速增长。根据公司公告，公司2024年前三季度实现营业收入831.26亿元，同比增长72.26%，实现归母净利润12.94亿元，同比增长67.05%，实现扣非归母净利润11.55亿元，同比增长176.67%。公司前三季度业绩同比高速增长，主要是因为，公司坚持以市场为导向，积极把握行业发展机遇，进一步完善产品线布局，持续致力于产品技术创新和提升客户满意度，大力拓展国内外客户。同时公司提高生产交付能力，加快产品交付，实现业务快速增长。分季度看，公司2024年单三季度分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润410.62亿元、6.97亿元、7.34亿元，分别同比增长76.05%、51.09%、75.18%，公司单三季度业绩表现延续了年初以来的亮眼势头。
    公司毛利率和期间费用率同比均下降，存货同比大幅增长。公司2024年前三季度毛利率为6.70%，同比下降2.97个百分点。公司2024年前三季度期间费用率为4.33%，同比下降3.08个百分点，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.23%、0.64%、2.75%、-0.30%，相比上年同期分别变化-0.92pct、-0.45pct、-1.76pct、0.04pct。2024年三季度末，公司存货为385.09亿元，同比大幅增长82.50%。我们认为，公司三季度末存货同比大幅增长，将为四季度的产品交付提供强力支撑，公司四季度乃至全年营收都将保持良好的增长势头。
    公司公告拟收购网络科技，进一步完善算力基础设施布局。公司发布关于对外投资暨关联交易的公告，拟以自有资金购买云科公司和浪潮科技分别持有的网络科技51%、49%的股权。本次交易完成后，公司将持有
    iFinD，平安证券研究所
    网络科技100%的股权。根据Gartner、IDC发布的最新数据，公司服务器、存储产品市场占有率当前持续保持全球前列，2024年第一季度，公司服务器全球第二，中国第一；公司存储装机容量全球前三、中国第一。在人工智能快速发展的背景下，数据中心网络基础设施优化需求激增。网络设备是新型基础设施建设的重要组成部分，作为硬件基础设施体系支撑大数据、人工智能、工业互联网等领域的上层应用，与公司智慧计算业务具有较强的协同性。收购网络科技，可以快速补齐公司网络产品线的短板与不足，进一步丰富公司产品线，加速计算、存储和网络的协同发展，进一步完善公司算力基础设施布局，提升公司整体竞争力，助力公司把握大模型产业发展机遇。
    投资建议：根据公司的2024年三季报，我们调整对公司2024-2026年的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为24.74亿元（原预测值为23.05亿元）、31.66亿元（原预测值为28.96亿元）、39.07亿元（原预测值为35.59亿元），EPS分别为1.68元、2.15元、2.65元，对应11月4日收盘价的PE分别约为27.4、21.4、17.4倍。当前，在大模型的浪潮下，大模型需要大算力，大模型产业未来发展前景广阔。我们认为，公司作为全球服务器行业龙头，布局全栈AI能力，将深度受益大模型产业发展机遇。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）公司在国内CSP行业市占率下降的风险。国内的大型互联网企业对服务器供应商产品和技术能力的要求很高，如果公司未来不能持续保持服务器产品和技术的先进性，或者不能持续保持跟互联网客户的紧密协同，公司在国内CSP行业市占率将存在下降的风险。2）公司AI服务器业务发展不达预期。美国对华半导体出口管制升级，在此情况下，中长期来看，公司AI服务器的英伟达芯片的供应链将持续受到影响，公司的AI服务器业务发展存在不达预期的风险。3）公司大模型算法业务发展不达预期。2024年，公司开发的“源”大模型算法已经完成备案并获公布。如果“源”大模型不能持续保持迭代更新，或者“源”大模型在行业应用中的推广进度低于预期，则公司大模型算法业务将存在发展不达预期的风险。

三季度收入稳健增长，实控人增持彰显对公司发展信心

萤石网络(688475)
    事项：
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入39.63亿元，同比增长12.93%；实现归母净利润3.75亿元，同比下降6.69%；实现扣非归母净利润3.68亿元，同比下降5.45%。
    平安观点：
    公司三季度收入稳步增长，实控人增持彰显对公司未来发展的信心。公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入39.63亿元，同比增长12.93%；实现归母净利润3.75亿元，同比下降6.69%；实现扣非归母净利润3.68亿元，同比下降5.45%。分季度来看，2024年单三季度，公司实现营业收入13.79亿元，同比增速为12.70%，单三季度收入实现平稳增长；实现归母净利润0.93亿元，同比下降34.87%；实现扣非归母净利润0.91亿元，同比下降33.51%。公司单三季度利润端承压，主要是由于公司产品结构调整、竞争加剧等因素影响导致毛利率有所下降；同时，公司积极布局家用和商用清洁机器人等新品市场及拓展电商和新零售渠道，导致费用投入有所增加。2024年10月18日，公司发布《关于实际控制人的全资子公司增持公司股份计划的公告》，公司实际控制人中国电子科技集团的全资子公司中电科投资控股有限公司，自本公告披露之日起6个月内，拟通过上海证券交易所交易系统以集中竞价、大宗交易等交易所允许的方式增持本公司股份，计划增持金额不低于人民币2亿元（含），不高于人民币4亿元（含），彰显了实控人对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可。
    公司三季度费用投入加大，盈利能力有所下滑。2024年单三季度，公司毛利率为42.01%，较上年同期下降2.29个百分点，主要是由于公司产品结构调整、竞争加剧等；归母净利率为6.75%，较上年同期下降4.93个百分点，归母净利率降幅大于毛利率，主要是由于费用投入有所增加。费用方面：2024年单三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为17.05%/4.05%/14.24%，分别较上年同期变动+2.05/+0.47/-0.29个百分
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    点。公司积极布局新产品，持续开拓渠道，在保持投入的同时，公司将继续优化内部资源管理，维持投入和产出的战略性平衡。
    智能家居产品全线布局，AI赋能产品矩阵持续开拓。2024年，公司生态体系已由“1+4+N”（以物联网云平台为基础，包含智能摄像机、智能入户、智能服务机器人和智能控制四大自研核心产品线，以及其他生态合作产品）升级为“2+5+N”（以AI和萤石云的双核驱动，包含智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、智能穿戴和智能控制五大AI交互类核心自研产品线以及N类生态产品线），且产品矩阵持续完善。10月14日，第44届GITEX GLOBAL展会（GITEX GLOBAL2024）在迪拜世界贸易中心盛大开幕。公司携最新的智能家居产品及场景方案亮相，向全球展示了AI视觉技术在智能家居领域的应用与创新。在智能家居摄像机展示区，公司展出了一套覆盖室内、室外全生活场景的产品矩阵，其中，双目、ColorFULL、4G系列产品引发广泛关注。在智能入户展示区，EP3x Pro智能门铃双摄版、HP7可视门铃等多款智能门铃和智能锁产品也备受瞩目。此外，公司也带来了多款智能控制、智能清洁机器人重磅新品。公司在智能家居领域全面布局，持续拓展产品矩阵并深度融合AI能力，有望进一步巩固公司在该领域的领先地位。
    盈利预测与投资建议：公司是国内智能家居领先企业，基于视觉技术优势，发展了“智能家居+物联网云平台”双主业，构建核心竞争力。公司智能家居产品矩阵持续拓展，不断巩固自身优势。2024年，公司深化AI技术布局，生态体系升级为以“物联网+AI”为双核心的“2+5+N”。我们认为公司未来将基于其端云协同智能家居闭环生态优势，受益于智能家居的持续渗透，以及AI技术的全面赋能，进一步打开成长空间。根据公司2024年三季报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.66/7.21/8.81亿元（原预测值为6.74/8.24/10.27亿元）；EPS分别为0.72/0.92/1.12元，根据2024年11月4日公司收盘价，对应2024-2026年PE分别为44.2x/34.6x/28.4x。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）公司智能家居摄像机产品线发展不及预期。智能家居摄像机是公司的拳头产品及营收支柱，目前在国内市场份额领先，若随着新技术、新参与者的不断涌现，该市场所面临的竞争加剧，则公司智能家居摄像机产品线发展存在不达预期的风险。2）公司智能入户业务发展不及预期。萤石智能锁、智能猫眼、门铃、对讲等多类智能入户产品线经过多年的产品打磨和技术迭代已具有较强的市场竞争力，智能入户逐渐发展为公司的第二增长曲线，若后续相关产品的市场推广或用户接受度不及预期，则公司智能入户产品线发展存在不达预期的风险。3）公司云服务业务发展不及预期。公司的萤石物联云平台可同时接入公司和第三方的IoT设备，若注册用户的拓展不及预期，或注册用户向付费用户的转化不及预期，则公司云服务业务发展将存在不达预期的风险。

债务压力减轻，多元业务稳增

万科A(000002)
    事项：
    公司公布2024年三季报，前三季度实现营业收入2198.9亿元，同比下降24.3%，归母净利润-179.4亿元，同比下降231.7%。
    平安观点：
    多因素致业绩承压：2024年前三季度公司业绩亏损主要源于：1）开发业务结算规模和毛利率下滑，期内房地产开发业务结算面积1384.2万平米，贡献营业收入1732.3亿元，同比下降29.1%，公司整体毛利率9.5%，同比下降8.1个百分点，房地产开发业务毛利率8.3%，同比下降10.2个百分点；2）资产及信用减值损失74.7亿元，上年同期为3.6亿元；3）投资收益同比减少24.5亿元；4）部分大宗资产交易和股权交易亏损，期内资产处置损失25.4亿元。
    全力保障高品质交付、公开债务兑付：2024年前三季度公司交付房屋11.3万套，多举措促进回款，保障公开债务顺利兑付：1）前三季度销售金额1812亿元，保持行业第一阵营，回款率超过100%；2）2023年至今累计盘活和置换新项目36个，合计优化及新增产能474亿；3）前三季度实现大宗交易签约金额232.6亿元（含印力资产交易及REIT发行），涵盖办公、商业、酒店、公寓等41个项目，遍布全国17个城市；4）拓展资产退出渠道，携手中信、泰康共同设立中信万科消费基础设施Pre-REIT基金，已签约深圳龙岗万科广场和北京旧宫万科广场项目。第三季度公司实现经营性净现金流3.3亿元，自二季度以来继续保持为正。截至9月底完成197亿元公开债务偿还，年内已无到期境内外公开债券。
    融资渠道顺畅，多元业务有质量增长：2024年前三季度公司合并报表新增融资与再融资774亿元，新增融资综合成本3.58%，经营性物业贷合计落地262亿元，其中合并报表范围内新增187亿元。三季度末公司有息负债3276.1亿元，其中一年以上有息负债占比64.4%，净负债率66.2%，剔除预收款的资产负债率65.4%，较年初下降0.1个百分点，持有货币资
    金797.5亿元。前三季度经营服务业务全口径收入430.8亿元，同比增长6.3%。其中，万科物业拓展存量盘项目年化饱和收入同比增长12%，租赁住宅业务收入26.3亿元，同比增长3.7%，商业开发与运营业务收入66.7亿元，同比增长1.5%，物流仓储业务收入29.6亿元。
    投资建议：考虑公司减值计提、投资收益减少超出预期，下调公司2024年EPS预测至-1.70元（原为-0.85元），维持2025-2026年EPS预测为0.10元、0.14元，当前股价对应PE分别为-5.5倍、93.0倍、67.1倍。公司积极化解债务，年内已无到期境内外公开债券，坚定围绕“保交房，保兑付，转型高质量发展”开展工作，全面化解潜在风险，多元业务有质量增长，仍具备持续发展潜力，当前股价一定程度反映业绩悲观预期，当前净资产对应PB0.47倍，明显低于可比公司均值（0.69倍），属于“止跌回稳”政策导向下高弹性标的，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）资金压力加剧风险；2）盈利能力进一步下探、持续减值等风险；3）楼市修复不及预期风险：若后续购房者信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；3）核心城市地块获取概率降低风险：房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度提升或导致公司优质土储获取不足风险。

前三季度业绩稳健增长，战略业务发展势头强劲

神州数码(000034)
    事项：
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入915.71亿元，同比增长8.81%；实现归母净利润8.94亿元，同比增长5.04%。
    平安观点：
    公司前三季度业绩稳步增长，战略业务规模快速扩张。1）收入端：2024年前三季度，公司实现营业收入915.71亿元，同比增长8.81%，持续保持稳健增长。分业务来看：2024年前三季度，公司IT分销与增值服务实现收入879亿元，保持收入利润双增长，主要得益于亚太市场AI和PC消费需求的回升，中国大陆地区元器件分销市场整体回暖。数云服务及软件业务实现收入20.7亿元，同比增长47%。自有品牌产品业务实现收入38.7亿元，同比增长32%。AI驱动的高价值战略业务规模持续扩大，收入同比增长37%，毛利额同比增长83%，占整体业务的比例提升6.1个百分点，进一步释放强劲势能。2）利润端：2024年前三季度，公司实现归母净利润8.94亿元，同比增长5.04%；公司毛利率为4.49%，较上年同期提升0.55个百分点，毛利额同比增长24%；经营性现金流净流入21.7亿元，实现大幅增长。3）费用端：2024年前三季度，公司期间费用率为2.92%，较上年同期提升0.45个百分点，其中销售费用率为1.60%，较上年同期下降0.03个百分点，管理费用率、研发费用率分别为0.29%/0.27%，分别同比提升0.04/0.02个百分点。
    公司数云业务加速重点行业客户拓展，AI赋能效应逐渐显现。2024年前三季度，公司数云服务及软件业务实现收入20.7亿元，同比增长47%；毛利率提升6.3个百分点，毛利额实现3.7亿元，同比大幅增长126%；利润总额实现7600万元，同比提升32%。前三季度，公司“成就客户计划”再深化，汽车、金融等重点行业直客业务拓展加速。以汽车BG为核心，公司在数据、智舱、智驾、电子电气架构以及算力等方面与头部整车厂开启深度协同；公司AI战略旗舰神州问学实现开单收入近500万，签约金额近千万；AI·Factory首期落地；高价值业务盈利能力持续增强，再
    iFinD，平安证券研究所
    现强劲价值内驱力。
    公司自有品牌AI服务器增势迅猛，持续发力智算及信创领域。2024年前三季度，公司自有品牌产品业务实现收入38.7亿元，同比增长32%；毛利率提升1.7个百分点；毛利额实现4.3亿元，同比增长57%；利润总额累计实现6600万元，同比提升57%。其中，得益于金融、政府、运营商等行业的持续深耕突破，以及AI算力需求的释放，信创业务实现收入32亿元，同比增长56%；AI服务器业务实现收入7亿元，同比大幅增长226%；运营商行业收入突破10亿元，同比增长34%；金融行业收入实现285%的大幅增长。根据公司2024年10月21日发布的关于中标候选人公示的提示性公告，公司下属控股子公司北京神州数码云科信息技术有限公司中标中国电信服务器（2024-2025年）集中采购项目标包4和标包9，标包4、标包9的投标报价分别为59.33亿元（含税）/22.91亿元（含税），中标份额分别为11%/10%。此外，公司紧抓智算集群建设加速、信创产业迅猛发展的机遇，积极拓展能力边界。前三季度，神州鲲泰推出基于昇腾基础硬件打造的KunTaiM300-P01开发板，及软硬一体化的昇腾开发环境，并与英码科技等伙伴打造中心训推、边缘推理和端侧部件等多样性产品，实现板卡级产品和技术突破。同时，公司战略投资智邦科技，构建数据中心级高端网络产品生产制造能力，算网一体能力优势进一步强化，有望为现代AI数据中心网络建设提供更高性能的底座支撑。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年三季报，我们调整对公司2024年-2026年的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.01/16.92/20.49亿元（原值为14.09/17.32/21.35亿元），EPS分别为2.09/2.53/3.06元，对应2024年11月1日收盘价的PE分别为16.6X、13.8X和11.4X。公司是国内的IT分销领先企业，前三季度业绩稳步增长。公司战略业务（云+信创）增势良好。云业务方面，公司数云业务加速重点行业客户拓展，AI赋能效应逐渐显现；信创业务方面，公司信创业务高速增长，同时持续发力智算领域。我们认为公司未来将受益于企业上云与数字化转型大势，以及信创和AIGC浪潮，进一步打开成长空间。我们持续看好公司的发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）公司IT分销业务发展不及预期。传统的IT分销业务毛利率低、资金消耗大，是一个极度考验公司运营效率的行业。如果公司的管理能力不能持续保持在高水平或者市场竞争进一步加剧，则公司IT分销业务未来发展将存在不达预期的风险。2）公司信创业务发展不达预期。公司信创业务目前处于快速发展阶段，但如果公司不能持续保持技术迭代升级或者市场拓展不及预期，则公司信创业务发展将存在不达预期的风险。3）公司云业务发展不达预期。公司数云业务加速重点行业客户拓展。但如果未来公司的客户拓展进度不理想或不能持续维持与客户的紧密合作关系，则公司的云服务业务增速将存在低于预期的风险。

政策刺激叠加强势产品周期，单月销量破50万

比亚迪(002594)
    事项：
    公司发布2024年10月产销快报，公司10月销量达到50.3万台，同环比分别增长66.5%/19.8%，1-10月累计销量达到325.1万台，同比增长36.5%。
    平安观点：
    单月交付量超预期，混动车销量占比超六成。公司在9月份销量超过40万台后，10月份销量再上新台阶，单月销量超过50万台。2024年1-10月累计销量达到325.1万台，全年销量大概率将超过400万台。公司王朝、海洋在国内零售增加显著，一是得益于公司第五代混动系统开启的新产品周期，10月公司混动车销量31万台，二是得益于以旧换新的政策刺激。
    海外销量距离完成全年目标有压力。与国内零售销量相比，公司距离完成全年海外销量目标仍有一定差距。根据公司披露的海外销量数据显示，10月公司海外销量达到31192台，1-10月海外累计销量达到32.9万台，距离完成全年50万台的销量目标有一定压力。
    高端化开启新一轮产品周期，智能化加速追赶。公司高端品牌开启新一轮产品周期，搭载易三方平台的腾势Z9GT于9月份上市，易三方平台推出后，公司形成了中低端成本领先以及高端品牌技术领先的品牌差异，后续上市的腾势N9也将进一步推动腾势品牌的销量增长。方程豹方面，公司自豹5降价5万元后，对销量的刺激效果显著，豹8将搭载华为乾崑智驾ADS3.0在2024年上市。公司在智能化方面处于追赶态势，公司内部已开始整合研发资源，预计到2025年年中落地自研的智驾方案，包括高速智能领航和城区智能领航功能。
    盈利预测与投资建议：考虑到汽车以旧换新政策临近年底的刺激效果显著以及公司10月份的销量超预期，我们调整公司2024~2026年净利润预测为385亿/466亿/548亿元（原净利润预测为373亿/454亿/529亿元）。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下滑导致汽车消费需求不足，这将导致公司销量不达预期；2）汽车以旧换新补贴政策临近年底退出，对25年公司销量可能造成一定透支；3）公司高端车型很大程度上决定公司智能化发展，如果公司高端车型无法上量，将导致公司智能化落后国内其他车企，也制约公司进一步的发展空间；4）公司汽车出口面临关税、海运费波动等不确定风险，公司在海外运营可能与当地法规、文化习俗产生冲突，导致公司海外拓展不达预期。

Q3当季市场恢复明显，信号链和电源管理业务快速放量

思瑞浦(688536)
    事项：
    公司公布2024年前三季度季报。前三季度，公司实现收入8.48亿元，同比增长4.31%；净亏损0.99亿元，同比转亏（上年同期盈利0.16亿元）；扣非净亏损1.69亿元，上年同期亏损0.49亿元，亏损扩大。
    平安观点：
    Q3当季收入快速增长，但存货减值等因素拉低业绩。2024Q3受益于光模块、新能源、服务器等细分市场需求的增长，及信号链和电源管理芯片新产品的逐步放量，公司实现营业收入3.42亿元，同比增长69.76%，环比增长11.37%。其中，Q3单季信号链芯片实现销售收入2.91亿元，同比增长73.25%；电源管理芯片实现销售收入4984.19万元，同比增长51.10%。2024Q3公司实现综合毛利率51.60%，同比增加1.58个百分点，环比增加3.32个百分点。2024年第三季度，公司实现归母净利润为-3308.77万元。公司出现比较大亏损，主要受到资产减值因素的影响，Q3资产减值损失约为3887万元，同环比均有明显上升。前期因执行相关产能协议形成了一定的库存晶圆，目前相关协议已经结束，晶圆库存正常消耗中，第三季度按照公司跌价计提的原则增加了存货跌价准备计提。
    前三季度营收恢复增长，但盈利压力仍存在。2024年前三季度，公司实现营业收入8.48亿元，同比增长4.31%；实现归母净利润为-0.99亿元，扣非归母净利润为-1.69亿元。其中，信号链芯片产品实现收入7.10亿元，同比增长9.37%；电源管理芯片产品实现收入1.38亿元，同比下降13.91%。2024年前三季度，公司综合毛利率为49.46%，较上年同期减少4.12个百分点，综合毛利率有所下降，主要是价格下降和出货产品结构调整所致。2024年前三季度，公司研发投入金额为3.94亿元，同比增长4.34%，占收入比重为46.43%。公司研发投入一直处在较高水平，主要是公司持续加大电源、接口、MCU、数据转换器等产品及车规级产品的研发及技术投入，研发人员大幅增加所致。
    iFinD，平安证券研究所
    聚焦模拟和数模混合产品线的经营，内生和外延并购并举提升增长动力。外延方面，主要集中在工业和通信之外的领域加强布局，突出业务横向拓展，市场和客户的互补。2024年第三季度，公司已完成收购深圳创芯微100%股权的资产过户事宜，创芯微已成为公司全资子公司。创芯微主营业务是消费类锂电池保护与电源管理芯片，对思瑞浦消费类产品与市场形成了补充。一方面，创芯微在产品客户端，主要是智能手机、可穿戴设备、家电和电源等领域，和思瑞浦工业和通信主赛道形成互补；另一方面，创芯微与思瑞浦在研发、渠道和供应方面可以做到一定程度的复用。
    积极拓展服务器和车规市场，新成长空间打开。公司应用于服务器市场的产品主要包括电源采集AFE、I2C接口、运放、LDO等通用产品，可以广泛应用于传统服务器和AI服务器，客户覆盖国内的大部分头部企业。公司正在围绕客户的需求加大产品的投入力度，不断丰富产品品类，通过中长期努力构建起差异化的竞争壁垒。针对服务器市场，全新推出TPC502200，支持I2C接口的12位8通道SAR数模转换；针对车规市场，公司最新推出了小尺寸、低功耗、车规级看门狗定时器专用芯片TPV710Q，在汽车座舱、T-Box、BMS等领域均有应用。
    投资建议：公司是国内领先的模拟芯片设计企业，主营产品为信号链芯片、电源管理芯片和嵌入式处理器等，广泛应用于新能源汽车、工业自动化、通信设备、医疗器械、智能家居等下游领域，当前正在向服务器等新领域拓展。伴随着半导体行业的复苏，公司的营收也已经恢复增长，但是由于受到研发和市场投入规模较大，公司仍处在亏损状态。结合公司最新财报，我们下调了盈利预期。预计2024-2026年公司EPS分别为0.46元（前值为1.43元）、1.70元（前值为2.88元）和2.73元（前值为4.53元），对应11月1日收盘价的PE分别为228.9X、61.7X和38.4X。虽然短期业绩承压，但后续随着并购业务的并表、研发和市场端的聚焦，以及后续市场的持续恢复，公司会持续向好。维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）行业景气度下行的风险；（2）国际贸易摩擦的风险；（3）技术持续创新能力不足的风险。

主动控制节奏，成长势能仍在

今世缘(603369)
    事项：
    今世缘发布2024年3季报，1-3Q24实现营收99.4亿元，同比增长18.9%，归母净利30.9亿元，同比增长17.1%；3Q24实现营收26.4亿元，同比增长10.1%，归母净利6.2亿元，同比增长6.6%。
    平安观点：
    主动控制发货节奏，苏中与省外增长相对更快。分产品看，3Q24特A+/特A/A类/B类/C+D类收入分别为18.1/6.5/1.1/0.4/0.2亿元，同比分别+12%/+10%/+8%/-12%/-18%，消费整体承压的背景下，公司主动调控发货节奏，维护渠道健康。分区域看，2Q24淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入分别为6.6/5.0/3.9/3.5/2.9/2.3/2.0亿元，同比分别+10%/+8%/+8%/+13%/+9%/+7%/+23%，苏中与省外增速相对更快。
    盈利能力略回落，费用投放优化。3Q24公司毛利率75.6%，同比-5.1pct，我们预计跟货折与渠道返利相关。3Q24销售/管理/研发/财务
    别-3.9/+0.5/-0.01/+0.4pct，费用管控良好。3Q24公司归母净利率23.7%，同比-0.8pct。截至3Q24，公司合同负债5.4亿元，同比/环比分别-7.7/-0.8亿元。
    产品起势、市场突破，维持“推荐”评级。考虑宏观消费环境承压，我们调整2024-26年归母净利预测至36.4/40.8/44.9亿元（原值：37.7/46.6/55.3亿元）。分产品看，公司柔雅、淡雅渠道持续铺设，V系列加强消费者培育，四开稳步发展；分市场看，淮安、南京大本营市场稳定增长，苏中快速放量，自点率持续提升。依然维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿

基本面承压，期待改善

洋河股份(002304)
    事项：
    洋河股份发布2024年3季报，1-3Q24实现营收275亿元，同比下滑9.1%，归母净利86亿元，同比下滑15.9%；3Q24实现营收46亿元，同比下滑44.8%，归母净利6.3亿元，同比下滑73.0%。
    平安观点：
    主动控货调整，收入下滑环比扩大。3Q24公司营业收入46亿元，同比-44.8%，下滑幅度较2Q24（-3.0%）进一步扩大。我们认为主要系宏观消费压力下，蓝色经典动销承压，为保证渠道库存健康、长期可持续发展，公司主动控货所致。截至3Q24，公司合同负债49.7亿元，同比/环比-5.5/+10.3亿元。
    费用投放有所增加，盈利能力承压。受产品结构下滑影响，3Q24公司毛利率66.2%，同比-8.6pct。3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.8%/10.3%/0.2%/-2.6%，同比分别+12.3/+4.3/-0.4/-0.4pct，公司加大费用投放促进动销，受收入下滑影响，费用率有所提升。3Q24公司归母净利率13.6%，同比-14.2pct，盈利能力承压。
    提高分红比例，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们下调公司2024-26年归母净利预测至82/84/88亿元（原值：101/106/110亿元）。公司发布《关于现金分红回报规划（2024年度-2026年度）的公告》，2024-26年度，公司每年现金分红总额不低于当年归母净利的70%且不低于人民币70亿元（含税），若以70亿元计算，截至10月31日收盘价对应的股息率为5.8%。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞

Q3业绩亮眼，10月下旬电视面板价格触底

京东方A(000725)
    事项：
    公司发布2024年三季报，2024Q3，公司实现收入503.5亿元，同比增长8.65%，实现归母净利润10.3亿元，同比增长258.21%。
    平安观点：
    三季度公司业绩亮眼，毛利率同比有提升，10月电视面板价格触底。
    2024Q3，公司实现收入503.5亿元，同比增长8.65%，实现归母净利润10.3亿元，同比增长258.21%，实现扣非归母净利润6.9亿元，同比增长651.97%，实现毛利率17.41%，同比增长2.58pct。根据群智咨询数据，2024Q3电视面板价格呈微跌趋势：7月，65”电视面板价格约180美元/片，9月降低到约175美元/片，降幅约2.78%；进入Q4，电视面板价格出现触底迹象：根据群智咨询数据，10月下旬，在国庆放假控产以及“以旧换新”补贴政策的双重作用下，电视面板价格环比维持不变，电视面板价格触底，且年内有望维持该趋势。
    公司半导体显示龙头地位稳固。根据Omdia数据，2024年前三季度，公司显示屏整体出货量和五大主流应用领域液晶显示屏出货量稳居全球第一。LCD方面，公司自主研发的ADS Pro技术是目前出货量最高的主流液晶显示技术，凭借高环境光对比度、全视角无色偏、高刷新率和动态画质优化等优势，ADS Pro成为客户高端旗舰产品的首选。OLED方面，2024年前三季度，公司柔性AMOLED出货量进一步增加，其与OPPO、一加客户联合发布全新2K+LTPO全能高端屏幕，且荣耀Magic6系列搭载了公司首发的OLED低功耗解决方案；此外，公司加快OLED产业布局，投建的国内首条G8.6AMOLED生产线从开工到封顶仅用183天，强力推动OLED显示产业快速迈进中尺寸发展阶段。
    投资建议：公司半导体显示头部地位稳固，技术先进，市场表现优异，随着LCD周期趋弱以及公司产线折旧趋于尾声，公司LCD盈利能力有望进一步释放，同时公司OLED出货量稳步提升，有望在未来成为新的赢
    利点。结合公司2024年三季报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为53.64亿元（前值为58.51亿元）、84.53亿元（前值为88.06亿元）、110.34亿元（前值为115.20亿元），对应2024年10月31日收盘价的PE分别为31.7X、20.1X、15.4X，公司技术雄厚，市场竞争力强大，随着LCD折旧陆续完成以及OLED逐渐减亏，公司利润有望逐渐释放，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。面板属于技术密集型产业，产品的升级迭代速度较快，竞争激烈，若公司新技术产品的研发无法满足下游客户的需求，可能对公司业绩带来不利影响。2、OLED业务亏损的风险。国内OLED产线大都处于亏损状态，若公司OLED业务无法实现盈利，将对公司的盈利能力造成影响。3、下游需求不及预期的风险。面板作为TV、IT、手机等产品的核心零部件，行业景气程度强依赖于终端需求，若终端消费需求不振，将对公司业绩产生影响。

公司利润降幅收窄，信创+AI竞争力持续提升

恒生电子(600570)
    事项：
    公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入41.88亿元，同比减少4.12%，实现归母净利润4.46亿元，同比减少26.57%。
    平安观点：
    收入端依旧承压，利润降幅收窄。2024年前三季度公司实现营业收入41.88亿元，同比减少4.12%（vsYoY+0.32%，24H1），市场需求放缓背景下，单季度Q3实现营收13.52亿元（YoY-12.26%），三季度收入增长承压。收入构成来看，财富科技服务收入（8.03亿元，YoY-20.32%）为收入下滑的主要影响因素，同时，运营与机构科技服务、资管科技服务分别实现收入7.86亿元（YoY-6.54%）、10.10亿元（YoY-3.40%）。而企金、保险核心与金融基础设施科技服务实现营收4.70亿元，同比增长16.74%，实现正增。此外，公司风险与平台科技服务、数据服务业务、创新业务收入分别同比减少2.77%、0.33%、0.01%，相对平稳。利润端，公司前三季度实现归母净利润4.46亿元，同比减少26.57%（vsYoY-93.3%，24H1），降幅有所收窄。
    毛利率同比下滑，期间费用率相对平稳。公司2024年前三季度毛利率为69.31%，较上年同期下降2.58pct。公司前三季度期间费用率为66.83%，相对平稳，较上年同期上升0.32pct，背后研发/销售费用率分别同比下降0.60pct/0.22pct至40.24%/11.98%，管理费用率同比提升0.95pct至14.71%。利润端来看，公司前三季度净利率为10.64%，较上年同期下降3.25pct。
    金融IT领先地位稳固，信创+AI竞争力持续提升。根据公司公众号“恒生电子股份有限公司”，信创方面，8月，公司与麒麟软件达成战略合作，目前公司已与华为、海光、麒麟软件、OceanBase、达梦、openEuler、openGauss等国内核心厂商以及研究单位建立良好合作。同月，公司多款核心业务产品通过证券基金行业信息技术创新应用基地全
    栈信创适配验证，包括：恒生LDP证券极速交易系统、恒生LDP极速行情系统、恒生财富投顾业务交易平台。恒生UF3.0融资融券系统在东方证券实现全客户切换，融资融券清算系统完成信创适配。AI方面，9月，公司发布智能投研平台全新升级版WarrenQ2.0，在Chat、ChatMiner、AI写作三大经典功能上提升整体的精准度和完成度，同时推出大模型赋能的会议助手、脱水研报、政策比对三大新功能。行业地位来看，IDC公布的2024年度全球金融科技排行榜Top100（IDC FinTechRankings Top100）榜单中，恒生电子位列第22名，为排名最高的亚洲企业。我们认为从中长期来看，金融信创进入深水区，公司作为金融IT领先企业仍然有望充分受益。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年三季报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为15.13亿元（前值为15.30亿元）、17.67亿元（前值为18.01亿元）、21.33亿元（前值为21.76亿元），对应EPS分别为0.80元、0.93元、1.13元，对应10月31日收盘价的PE分别为33.6倍、28.7倍、23.8倍。公司始终保持市场和技术领先地位，积极推进金融信创适配，大模型等技术变革也将为公司带来业务重构的机会。此外，股权激励计划彰显管理层对于公司长期发展的信心。我们持续看好公司在金融IT领域领先地位的保持，以及在新一代核心交易系统、新一代投资交易系统等业务的发展突围，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）金融机构IT预算不及预期。金融机构IT投入对应公司订单来源，若客户IT预算增长疲弱，将拖累公司业绩。

公司短期业绩承压，但新品市场潜力较大

鼎阳科技(688112)
    事项：
    公司公布三季度报告。报告显示，前9个月公司实现收入3.55亿元，同比增长1.50%；实现归母净利润0.92亿元，同比下降23.00%；实现扣非归母净利润0.89亿元，同比下降25.35%。
    平安观点：
    营收同比小幅增长，毛利率提升且亏损收窄。Q1、Q2和Q3当季收入规模分别为1.04亿、1.20亿和1.31亿元，收入环比逐季增长，同比增速分别为+1.62%、-9.64%和+14.29%，3季度当季收入同比向好明显。前9个月，公司整体毛利率提升至62.08%，同比提升0.46个百分点。前三季度，汇兑损失增加、利息收入及政府补助减少，影响了公司的净利润水平。前9个月，公司汇兑损失同比增加342.69万元，利息收入同比减少159.55万元，政府补助同比减少558.76万元，共计1061.00万元，除研发费用和销售费用增加以外，汇兑损失增加、利息收入和政府补助的减少一定程度上影响了公司的净利润。
    产品高端化发展战略持续推进，成效显著。2024年1-9月，公司高端化发展战略成效显著，四大主力产品（数字示波器、频谱分析仪、信号发生器、矢量网络分析仪）结构不断优化。高端、中端、低端产品营业收入占比分别为24.16%、54.56%、21.28%，高端产品营业收入占比同比提升3.18个百分点，拉动四大主力产品平均单价同比提升14.67%。从产品的销售单价上看，2024年1-9月公司销售单价5万以上的产品，销售额同比增长38.37%，销售单价3万以上的产品，销售额同比增长24.39%。2024年以来，公司售价越高的产品，增长越快，充分体现了公司高端化战略的成效。高分辨率数字示波器等核心产品营业收入持续增长。公司高分辨率数字示波器产品线完备，竞争优势明显，业绩表现突出。2024年1-9月，公司高分辨率数字示波器产品境内收入同比增长28.00%，为营业收入的增长带来了积极影响。
    持续研发投入效果明显，多款产品推出有望支撑后续增长。近年来，公司一直保持着较高的研发投入水平，2024年前三季度研发费用占收入的比重达到19.66%。2024年10月，公司正式公开发布了8GHz、12-bit的SDS7000AP高分辨率数字示波器和SDM4055A五位半高速数字万用表。其中，SDS7000AP最大带宽达8GHz，垂直分辨率为12-bit，四通道最大采样率均为20GSa/s，最高存储深度为2Gpts/ch，支持多种一致性测试和眼图抖动测试，广泛应用于医疗、工业自动化等多个领域；SDM4055A拥有最高4800rdgs/s的读数速率，涵盖11种测量项等，适用于通信、新能源等多个领域。此外，公司同时还发布了SNA5000X/A系列矢量网络分析仪产品的矢量混频测量等新功能，产品测试能力进一步增强。
    投资建议：公司是市场上少数具有数字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品研发、生产和销售能力的通用电子测试测量仪器厂家，同时也是国内少数同时拥有这四大主力产品并且四大主力产品全线进入高端领域的企业。短期看，公司市场需求存在一定压力，且研发和市场开拓投入规模较大，我们下调了公司的盈利预期。预计2024-2026年EPS分别为0.77元（前值1.26元）、0.92元（前值1.60元）、1.14元（前值1.98元），对应10月31日收盘价的PE为41.4X、34.7X和27.9X。虽然短期业绩承压，但电子仪器仪表国产化替代趋势加快，一些新场景也表现出较大的应用潜力，公司的市场地位相对坚实，持续研发投入的新品市场贡献有望加大，仍看好后续发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）受管制原材料无法获得许可的风险。若美国商务部门停止对公司发放相关芯片的出口许可，公司芯片自研或合作开发进度未达预期或失败以及未能在国内找到合适的供应商，则可能对公司经营业绩产生不利影响。（2）产品以外销为主、国内市场开拓不力的风险。若公司不能有效管理境外业务或境外市场拓展目标不能按期实现，则可能影响公司未来在国内的业务拓展，进而将会对公司整体经营业绩产生不利影响。（3）高端通用电子测试测量仪器芯片及核心算法项目研发失败的风险。若高端芯片研发项目失败进而无法对公司产品高端化提供支持，公司经营业绩将面临下滑的风险。

盈利同比回正，资产质量整体稳健

建设银行(601939)
    事项：
    建设银行发布2024年三季报，前三季度实现营业收入5690亿元，同比负增3.3%，实现归母净利润2558亿元，同比增长0.1%。年化加权平均ROE为11.03%。截至2024年三季末，公司总资产规模达到40.9万亿元，同比增长8.1%，贷款较同比增长9.1%，存款同比增长4.0%。
    平安观点：
    盈利同比回正，营收小幅改善。建设银行2024年前三季度归母净利润同比上升0.1%（24H1，-1.8%），增幅较上半年上升1.9个百分点，我们预计主要与营收回暖有关。从营收来看，公司24年前三季度营收同比下降3.3%（24H1，-3.6%），较上半年小幅回升。拆分来看，净利息收入同比负增5.9%（24H1，-5.2%），受到息差下行影响，降幅较上半年小幅走阔0.7个百分点。从非利息收入来看，公司前三季度非息收入同比上行6.8%，增速较上半年回升4.7个百分点，延续正增。其他非息收入表现亮眼，前三季度同比增幅较上半年走阔15.7个百分点至71.5%，主要是受汇率波动影响，汇兑损益单季增加45.1亿元。公司前三季度中收收入同比下降10.3%（24H1，-11.2%），降幅收窄但仍表现低迷。
    息差延续下行，规模稳健扩张。建设银行前三季度年化净息差为1.52%，延续下行趋势，我们按期初期末余额测算的Q3单季年化净息差为1.46%，较Q2回落3BP，主要来自资产端收益下行压力，我们测算的Q3单季度生息资产收益率环比下行6BP至3.13%，付息负债成本率环比下行3BP至1.83%，一定程度缓解息差压力。从资负结构来看，建行三季末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长8.1%（24H1，5.3%），增幅较半年末上升2.8个百分点，其中贷款同比增长9.1%（24H1，10.0%），信贷需求边际转弱带动贷款同比增幅收窄，建设银行三季度末公司贷款和零售贷款同比增速分别为4.7%、0.8%，分别较半年末回落7.1pct/3.1pct。负债端存款同比增长4.0%（24H1，3.8%），较半年末有所回升，从结构上看，三季度末建行定期存款占比为56.7%，较半年末上升0.2个百分点，存款定期化态势仍在继续。
    ROE(%)12.511.710.810.410.2EPS(摊薄/元)1.301.331.321.361.43P/E(倍)6.16.06.05.85.5P/B(倍)0.730.670.630.580.54
    Wind
    资产质量稳定，拨备夯实无虞。建设银行三季度末不良率环比持平上半年为1.35%，资产质量整体稳定。展望未来，随着一揽子政策出台，经济回升向好，房地产市场有望企稳，对公资产质量或持续改善。拨备方面，公司三季末拨备覆盖率较半年末下降1.7个百分点至237%，拨贷比环比下行2BP至3.20%，整体水平仍处高位，拨备夯实无虞。
    投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。我们维持公司24-26年EPS分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/2.9%/5.2%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.63x/0.58x/0.54x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

具备经营韧性，静待消费复苏

爱尔眼科(300015)
    事项：
    公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现收入163.02亿元，同比增长1.58%，归母净利润34.52亿元，同比增长8.5%，扣非归母净利润31.13亿元，同比增长0.26%。单Q3实现收入端57.56亿元，同比下降0.68%，归母净利润14.02亿元，同比下降4.56%，扣非归母净利润13.28亿元，同比下降1.34%。
    平安观点：
    收入端受消费疲软、医保政策等因素影响增速放缓。受白内障人工晶体集采、全面推行DRG、屈视光项目消费力不足等因素影响，公司收入增速放缓，毛利率下降。24Q1-Q3毛利率为51.02%，同比下滑0.91pp。由于Q3为消费属性项目（屈光、视光）旺季，消费力不足表现更加明显，公司单Q3收入端同比负增长。
    公司净利率提升，具备经营韧性。24Q1-Q3公司净利率为22.5%，同比提升0.56pp，在宏观背景下净利率仍实现提升，具备经营韧性。
    维持“推荐”评级。考虑DRG全面推行、人工晶体集采政策落地，调整2024-2026年盈利预测为净利润34.99、39.88、45亿元（原预测净利润41.85、53.76、69.23亿元）。宏观政策加大对经济刺激力度，未来经济有望修复，消费医疗赛道业绩有望修复，公司为赛道头部公司经营具备韧性，维持“推荐”评级。
    风险提示：经营不及预期；政策风险；医疗事故风险等。

业绩短期承压，静待修复

通策医疗(600763)
    事项：
    公司发布2024年三季报：2024Q1-Q3实现收入22.33亿元（+2.21%），归母净利润4.98亿元（-2.63%），扣非净利润4.94亿元（-0.47%）。三季度单季，实现收入8.23亿元（+0.04%），归母净利润1.88亿元（-9.1%），扣非净利润1.89亿元（-7.37%）。
    平安观点：
    业绩承压，静待修复：近年消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端增速放缓。从单24Q3数据来看，由于23Q3高基数的原因，增速进一步放缓，利润端同比负增长。近期宏观经济刺激政策频出，或可静待公司业绩修复。
    利润率略有下降，费用端保持稳定。受平均客单价下降等因素影响，24Q1-Q3，公司毛利率41.82%，同比下降0.76pp，净利率26.95%，同比下降1.06pp，费用率方面基本保持稳定，24Q1-Q3销售费用率1.16%，同比增长0.24pp，管理费用率8.96%，同比增长0.13pp，基本保持稳定。
    蒲公英计划稳步推进，为长期增长奠定基础。2024年公司继续推进蒲公英计划，随着更多的分院度过培育期，公司利润端将迎来新的增长点。
    维持“推荐”评级：考虑经济环境变化，我们调整公司盈利预测，预计公司24-26年净利润分别为5.71亿元、6.74亿元和7.85亿元（原预测2024-2026年净利润为5.89亿元、7.2亿元和8.8亿元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；流行性疾病传播从而对行业带来负面影响。

业绩承压，提升利润率为经营重点

老百姓(603883)
    收入端增速放缓，业绩承压。受消费力疲软、接入门诊统等因素影响，公司收入端增速放缓，另一方面公司净利率则受扩张加速、新开门店仍处于培育期、费用率增加等因素影响，出现同比下滑，24Q1-Q3净利率4.58%，同比下降0.74pp。
    注重经营效率提升，毛利率有所改善。公司重视经营效率提升，改善毛利率水平，至24Q3公司精细化管理的“火炬项目”已进入到了常态化阶段，24Q1-Q3公司毛利率为33.87%，同比提升1.36pp，毛利率有所改善。
    积极开拓下沉市场，优势区域持续加密门店布局。目前公司已完成全国扩张，聚焦11个优势省份持续做门店下沉加密布局，截至报告期末，公司门店总数达15,591家，2024年1-9月新增门店2,368家，新增门店中，优势省份及重点城市门店占比86%，地级市及以下门店占比77%。
    维持“推荐”评级。考虑公司注重经营精细化管理，后续利润率有望回升，调整2024-2026年盈利预测为净利润9.67、10.81、12.49亿元（原预测净利润10.91、12.96、15.37亿元）。公司为药店板块头部公司，经营稳定性高，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争格局加剧风险；公司由于消费疲软、医改政策等经营不及预期；药品安全风险等。

业绩稳健增长，利润率持续提升

益丰药房(603939)
    事项：
    公司发布2024年三季报，24Q1-Q3收入端172.19亿元，同比增长8.38%；归母净利润11.11亿元，同比增长11.14%；扣非归母净利润10.92亿元，同比13.01%。单24Q3收入54.56亿元，同比增长5.31%；归母净利润3.13亿元，同比增长6.38%；扣非归母净利润3.06亿元，同比增长6.51%。
    平安观点：
    业绩稳健增长，经营韧性凸显。受近期政策、消费力发力等因素影响，药店板块公司业绩增长乏力，公司收入端及利润端仍保持正增长，凸显公司经营韧性，另一方面公司净利率仍持续提升，24Q1-Q3毛利率40.39%，同比提升0.84pp，扣非后净利率6.34%，同比提升0.26pp，利润率持续提升。
    稳步扩张，持续推进门店接入医保进程。2024年1-9月，公司新增门店2,254家，其中自建门店1,262家，并购门店353家，新增加盟店639家；截至2024年9月30日，公司11,425家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店10,291家，占公司直营门店总数比例为87.08%，公司门店稳步扩张，同时积极推进建设医保定点药店速度。
    维持“推荐”评级。考虑公司医保政策、宏观环境等因素影响，调整2024-2026年盈利预测为净利润15.45、18.6、22.13亿元（原预测净利润17.58、21.54、25.97亿元）。公司门店多数位于经济发达地区，且所在优势地区仍有较大扩展空间，密集布局阶段将带来更好的规模效应，盈利能力也有望得到增强，维持“推荐”评级。
    风险提示：经营不及预期风险；政策风险；药品质量风险；竞争格局加剧风险等。

盈利维持高增，规模扩张积极

苏州银行(002966)
    事项：
    苏州银行发布2024年3季报，前3季度实现营业收入92.9亿元，同比增长1.1%，实现归母净利润41.8亿元，同比增长11.1%，年化加权平均ROE为12.9%。截至2024年3季度末，公司总资产规模达到6772亿元，其中不含应计利息的贷款规模达到3303亿元，存款规模达到4178亿元。
    平安观点：
    盈利增长保持稳健，营收水平保持韧性。苏州银行前3季度归母净利润同比增长11.1%（+12.1%，24H1），营收下滑拖累盈利增速小幅滑落。从营收端来看，公司前3季度营收同比增长1.1%（+1.9%，24H1），利差业务承压拖累整体增速小幅下滑，前3季度净利息收入负增缺口略有扩大，同比增速较半年度下滑3.5个百分点至负增6.5%，息差承压预计仍是主要是拖累项。非息收入维持高增，前3季度非息收入同比增长18.5%（+12.5%，24Q3），其中投资相关的其他非息收入同比增长41.3%（+36.2%，24H1），皆维持较高增速水平。中收业务略有改善，公司前3季度手续费及佣金净收入同比负增16.3%（-19.9%，24H1），居民财富管理需求仍然较弱。
    息差下滑幅度边际扩大，规模扩张保持稳健。苏州银行前3季度年化净息差为1.41%（1.48%，24H1），同比下降30BP，降幅较上半年略有扩大，资负两端均有拖累。首先从资产端来看，我们按照期初期末余额测算公司24Q3生息资产收益率环比24Q2下降11BP至3.29%，市场竞争、LPR降低等因素都会冲击资产端收益水平，考虑到4季度调降存量按揭贷款利率政策落地，定价水平预计仍将持续承压。负债端成本压力略有回升，我们按照期初期末余额测算公司24Q3计息负债成本率环比24Q2上升5BP至2.16%，我们判断与存款定期化的趋势相关。规模方面，公司3季度末资产规模同比增长16.1%（+13.7%，24H1），其中不含应计利息的贷款同比增长14.1%（+14.5%，24H1），公司3季度末不含应计利息的存款规模同比增长15.2%（+13.4%，24H1），皆保持较快增长水平。
    YOY(%)8.61.02.29.412.0
    归母净利润(百万元)3,9184,6015,0805,6346,264
    P/B(倍)0.800.720.690.640.58
    不良生成压力有所抬升，拨备水平仍处高位。苏州银行3季度末不良率环比持平半年末于0.84%，我们测算公司前3季度年化不良贷款生成率为0.56%（0.44%，24H1），新生成不良压力有所抬升，预计来自于零售资产质量风险的扰动。拨备方面，公司3季度末拨备覆盖率和拨贷比环比24H1下降13.1pct/11BP至474%/3.99%，绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：区域禀赋突出，改革提质增效。苏州银行资产质量处于同业优异水平，苏州地区良好的区域环境将持续支撑信贷需求的旺盛，公司人员与网点的加速扩张也有助于揽储和财富管理竞争力的增强，伴随大零售转型和机构改革的持续推进，公司盈利能力有望进一步提升。我们维持公司24-26年盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为50.8亿元/56.3亿元/62.6亿元，对应盈利增速分别为10.4%/10.9%/11.2%，目前公司股价对应24-26年PB分别为0.69x/0.64x/0.58x，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

前三季度业绩稳健增长，算力领域布局不断深化

中科曙光(603019)
    事项：
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入80.41亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润7.70亿元，同比增长2.57%；实现扣非归母净利润4.45亿元，同比增长8.66%。
    平安观点：
    公司前三季度业绩实现稳健增长。2024年前三季度，公司主营业务相对稳定，面对国内激烈的市场竞争，公司坚持研发创新，完善产业链布局，推进数字基础设施建设，稳步推进各项业务。2024年前三季度，公司实现营业收入80.41亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润7.70亿元，同比增长2.57%；实现扣非归母净利润4.45亿元，同比增长8.66%。2024年前三季度，公司业绩实现平稳增长。分季度看，2024年单三季度，公司实现营业收入23.29亿元，同比下降1.19%；实现归母净利润2.06亿元，同比增长0.41%。盈利能力方面，2024年前三季度，公司毛利率为26.81%，较上年同期提升0.93个百分点。2024年前三季度，公司期间费用率为21.29%，较上年同期同比提升2.67个百分点，其中销售/管理/研发费用率分别为6.45%/3.03%/12.22%，分别较上年同期提升0.56/0.49/1.15个百分点。未来，公司将继续通过不断提升产品质量、强化预算管理等多维度措施，巩固和提升核心竞争力。
    公司坚定投入新产品研发，市场地位有望持续巩固。2024年前三季度，公司研发费用为9.83亿元，同比增长14.49%，研发费用率为12.22%，较上年同期提升1.15个百分点。2024年公司发布集中性全闪存储、升级分布式存储ParaStor，同时升级SugonRI2.0数智工业解决方案。公司集中式全闪存储FlashNexus，达到亿级IOPS，最大支持256个控制器拓展；ParaStor分布式全闪存储，单节点带宽达150GB/s，302万IOPS，通过本地内存加速等五级加速技术，大幅提升存储性能；创新通存解决方案，打破集中式与分布式存储壁垒，存储资源利用效率提升30%。SugonRI2.0自研SugonC++工业编程语言，搭载计算、安全、控制、通
    信等丰富工业知识库，提升开发效率，满足新型工业化的丰富需求。在灵活性方面，SugonRI2.0采用符合惯例标准化的体系架构，实现应用开发与计算平台解耦，支持使工业软件可跨平台运行的RunTime程序，可快速响应工业数智化多种应用场景。我们认为，随着公司在新技术、新产品方面持续投入研发，公司市场地位有望持续抬升。
    公司将不断深化算力领域布局，推动算力资源互联互通。公司将持续大力发展算力服务，通过算力资源互通互联及产业开放协同，实现算力的普适化、普惠化、标品化，一方面，公司将加速高端计算、智能计算与通用计算的融合发展，满足多场景计算应用需求。另一方面，公司将推动算力、算法、数据“三大要素”协同，构建算力可按需调度、数据可信流通、应用开箱即用、模型可上网的服务体系。此外，公司将继续强化生态协作，加快产业链开放，进一步完善全栈软硬件适配，打造“国产算力+国产软件”新生态。另外，公司将进一步优化体系运营，确保“运、管、服”三位一体统筹部署，进而搭建全国一体化创新型算力服务平台，持续将算力转换成生产力、创新力。当前，在大模型的浪潮下，计算产业迎来发展机遇。大模型需要大算力，公司在算力产业布局的持续深化，将为公司把握产业发展机遇提供支点。
    投资建议：根据公司2024年三季报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为21.81亿元（前值为22.19亿元）、26.56亿元（前值为26.97亿元）和32.90亿元（前值为32.97亿元）；EPS分别为1.49元、1.82元和2.25元，对应10月31日收盘价的PE分别为41.1x、33.7x、27.2x。公司是国内领先的ICT基础设施解决方案提供商，坚定投入新产品研发，2024年前三季度业绩实现稳健增长。公司持续深化算力产业布局，积极把握大模型时代的产业发展机遇。我们看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）AI业务发展不达预期的风险。面对智算中心等大规模建设需求，公司不断提升智算中心解决方案综合能力，但如果公司智算中心解决方案综合能力提升不达预期，则公司AI业务发展将存在不达预期的风险。2）液冷业务发展不达预期的风险。当前，公司液冷技术在国内处于领先地位，但若公司不能持续保持液冷技术迭代或技术迭代不及时，则公司液冷业务将存在发展不达预期的风险。3）市场竞争加剧的风险。公司高端计算机板块面对的竞争对手较多，在大模型的浪潮下，如果公司不能抓住市场机会，可能被竞争对手甩开。

2024Q3业绩拐点初现，看好学术引领下业绩逐步恢

康缘药业(600557)
    事项：
    公司公布2024年三季报，实现收入31.10亿元（-11.06%），归母净利润3.57亿元（+2.18%），扣非后归母净利润2.85亿元（-10.16%），公司业绩符合预期。
    其中24Q3单季度实现收入8.50亿元（-9.88%），归母净利润0.92亿元（+24.28%），扣非后归母净利润0.64亿元（+17.56%）。
    平安观点：
    24Q3业绩拐点初现。2024年Q1-Q3公司单季度收入同比增速分别为0.48%、-24.98%、-9.88%，单季度归母净利润同比增速分别为4.67%、-12.59%、24.28%，Q3单季度业绩开始出现拐点。2024年前三季度公司毛利率为74.20%（+0.51pp），净利率为11.71%（+1.42pp），维持平稳。
    口服液保持快速放量，注射液承压。前三季度分产品系列来看，注射液收入11.20亿元（-29.51%），我们认为主要受医疗反腐影响，中药注射剂院内承压；口服液收入7.00亿元（+29.42%），主要是金振口服液持续放量；颗粒剂、冲剂及片丸剂保持平稳，胶囊剂和贴剂下滑略超10%。
    公司深化学术引领以及合规建设，经营业绩有望逐步恢复，维持“推荐”评级。公司产品以院内为主，行业医疗反腐以及公司营销合规建设带来阵痛。我们将公司24-26年净利润预测下调至4.98亿、6.18亿、7.72亿元（原预测为6.39亿、7.89亿、9.89亿元）。但学术引领的影响模式符合未来行业发展方向，我们看好公司业绩逐步恢复较快增长，当前股价对应2024年估值仅17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示。1）研发风险：公司在研品种较多，存在失败或不及预期可能；2）市场准入风险：在医疗反腐背景下，新产品入院进度或不及预期

经营性现金流改善，积极推出回购计划

东方雨虹(002271)
    事项：
    公司公布2024年三季报，实现营收217.0亿元，同比下滑14.4%，归母净利润12.8亿元，同比下滑45.7%，扣非归母净利润11.0亿元，同比下滑49.4%；其中Q3实现营收64.8亿元，同比下滑23.8%，归母净利润3.3亿元，同比下滑67.2%。
    平安观点：
    三季度收入降幅扩大，毛利率保持平稳。受下游行业需求偏弱、公司审慎经营与控制中高风险客户发货影响，前三季度公司营收同比下滑14.4%，其中单三季度收入降幅有所较大，叠加前三季度期间费率同比提升2.7pct至18.6%，导致归母净利润下滑45.7%。期内毛利率同比持平为29.1%，单三季度毛利率环比提升0.1pct至28.9%；减值方面，期内计提信用减值6.3亿元，略微高于上年同期的6.2亿元。
    经营性现金流大幅改善，应收款同比下滑。期内经营性净现金流同比增加42.7亿元至-4.9亿元，主要得益于公司加强经营回款，收现比同比提升，同时购买商品、接受劳务支付的现金减少，支付其他与经营活动有关的现金减少综合所致。期末应收账款、票据及其他应收款合计141.2亿元，同比减少26%；投资性房地产16.1亿元，主要因抵债资产转入。另外，公司公告拟使用自有资金或自筹资金以集中竞价交易方式回购股票，用于注销并减少公司注册资本，总金额介于5-10亿元，回购价格不超过人民币19.30元/股，彰显对公司股价的信心。
    投资建议：维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.4亿元、22.8亿元、26.0亿元，当前市值对应PE分别为19倍、16倍、14倍。行业层面，防水新规带动行业提标扩容，地产新开工持续筑底，基建端实物需求亦有望逐步好转；公司层面，积极变革渠道，凭借品牌、资金、渠道优势加速发展工程渠道、零售领域，未来经营质量将逐步提升；新品类业务拓展亦成效显现，为公司未来发展打开新的成长空
    间，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售复苏持续性不强，或是基建实物需求落地低于预期，将加剧防水行业需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

单季度收入降幅收窄，坏账损失部分冲回

科顺股份(300737)
    事项：
    公司发布2024年三季报，实现营收51.4亿元，同比减少17.7%，实现归母净利润1.3亿元，同比增长53.9%，扣非归母净利润379万元，同比减少50.2%。其中，2024Q3实现营收16.7亿元，同比降12.6%，归母净利润0.3亿元，同比增长51.2%，扣非归母净利润-0.4亿元，同比增长17.2%。
    平安观点：
    单季度收入降幅收窄，期间费用同比减少。前三季度公司归母净利润同比大幅增长，主要因：1）公司加强应收款回收、前期计提的坏账损失部分冲回，期内单独进行减值测试的应收款项减值准备转回金额为1.0亿元（其中单三季度为0.7亿元），期内信用减值金额同比减少1.6亿元至1.3亿元。2）期内公司持续降本增效与产品结构调整，毛利率同比提高1.9pct至23.0%。目前防水行业需求延续承压，叠加公司审慎经营、控制中高风险客户发货，导致前三季度收入同比下滑17.7%，其中单三季度收入降幅收窄至12.6%。另外，因研发费用减少，期间费用同比减少0.5亿元至9.2亿元，但收入降幅较大导致期间费率同比提升2.4pct至18.0%。
    采购资金增加拖累经营性净现金流，应收账款同比减少。期内经营活动产生的现金流量净额-15.0亿元，同比减少6.6亿元，或因公司提高对供应商现金支付比例，减少票据结算比例，致使期内原材料采购支付的现金大幅增加。期末应收账款47.3亿元，低于上年同期的52.8亿元，印证公司持续加强应收款回收，保障现金流安全。
    投资建议：维持公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.2亿元、3.5亿元、4.2亿元，当前市值对应PE分别为30倍、19倍、16倍。随着行业基本面逐步筑底改善，公司兼具品牌、渠道与产品优势，未来仍具备一定成长性，且股价已调整较多，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售、开工持续大幅下行，将影响防水行业需求；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

材料业务持续增长，G8.6产线有望为设备业务贡献新订单

奥来德(688378)
    事项：
    公司发布2024年三季报，2024Q3，公司实现营业收入1.22亿元，同比增长40.25%，实现归母净利润944万元，同比增长3579.79%。
    平安观点：
    材料业务取得同环比增长，高研发投入保障公司长期发展。2024Q3，公司实现收入1.22亿元，同比增长40.25%，实现归母净利润944万元，同比增长3579.79%，实现毛利率50.43%，同比增长1.64pct。分业务看，根据公司公告，2024Q3，公司设备业务收入3033万元，材料业务收入9122万元，同比、环比实现了双增。公司业绩较去年同期取得较大幅度的上涨，主要系公司材料及设备业务通过持续创新，继续保持较强的比较优势所致。2024Q3，公司研发投入4146万元，同比增长29.36%，虽短期影响利润表现，但却为公司技术产品持续迭代提供了保障。
    G8.6产线推动OLED往中尺寸拓展，对公司设备、材料双利好。国内京东方、维信诺先后公告投建G8.6高世代OLED产线，目标直指中尺寸IT产品，公司传统蒸发源业务有望受益，其G8.6蒸发源已完成样机制作，且竞争格局优异，未来将为公司设备业务注入新活力；此外，中尺寸IT产品以及部分高端手机会搭载叠层OLED结构，该结构对OLED材料的需求量大幅提升，利好公司材料业务，同时，叠层结构制造需要更多的蒸镀工艺次数，对现有G6产线的改造也会产生更多的蒸发源需求。总体看，OLED产业持续扩张，OLED技术持续迭代，对上游材料、设备的市场需求也将随之增长。
    投资建议：公司是国内OLED上游产业链材料、设备核心玩家之一，卡位优势明显，布局范围全面，OLED产业持续扩张将对上游的材料、设备产生持续需求。根据公司2024Q3报以及对行业趋势的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2024-2026年公司净利润分别为1.32亿元（前值为1.89亿元）、2.12亿元（前值为2.70亿元）、3.16亿元（前值为3.9
    6亿元），对应2024年10月31日收盘价的PE分别为36.3X、22.6X、15.2X，公司设备产品竞争格局优异，新材料进展迅速，卡位优势明显，有望在OLED产业的扩张趋势中充分受益，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）公司技术创新不及预期的风险：显示面板的升级迭代节奏较快，如果公司技术创新开发速度无法及时满足市场需求，可能会导致公司市场份额逐渐萎缩。（2）下游需求不及预期的风险：公司产品的下游应用集中在OLED产业，若OLED产业发展速度趋缓或被其他技术渗透，可能导致公司业绩增长乏力。（3）蒸发源仅适用于Tokki的风险：公司蒸发源产品仅适配Tokki蒸镀机，若Tokki未来自行配套蒸发源或下游面板厂选择其他供应商，可能导致公司蒸发源产品的市场需求大幅下降。

业绩表现稳健，拓展信心充足

阳光电源(300274)
    事项：
    公司发布2024年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入499.46亿元，同比增长7.6%；实现归母净利润76.00亿元，同比增长5.2%。第三季度，公司实现营收189.26亿元，同/环比分别增长6.4%/2.8%；归母净利润26.4亿元，同/环比分别减少8.0%/7.8%。
    平安观点：
    公司营收稳健增长，收入确认存在滞后，有待后续释放。前三季度，公司实现营业收入499.46亿元，同比增长7.6%；第三季度，公司实现营收189.26亿元，同/环比分别增长6.4%/2.8%。公司光储业务进展顺利，收入确认进度滞后于实际发货，第三季度营收增幅较小，后续收入确认后业绩有望得到释放。根据公司公告，公司大储业务为项目制，收入确认周期较长，且不同项目确收周期存在较大差异，取决于具体合同条款。公司储能发货量同比持续增长的，由于收入确认的滞后性，第三季度发货的收入确认可能延后到四季度或2025年。
    公司盈利能力保持优良。1）毛利率：公司前三季度销售毛利率31.3%，较2023年同期增长2.9pct（根据会计准则调整后），主要由于公司品牌溢价、产品创新、规模效应及项目管理能力提高。单季度来看，公司前三季度毛利率分别为36.7%/29.5%/29.5%，二、三季度毛利率低于第一季度，我们推测主要由于收入结构变化所致，亚太市场增速高于欧美市场，公司国内和亚太逆变器收入占比增加，使得平均毛利率有所下降。2）费用端：前三季度，公司销售、管理、研发、财务四大费用率共计12.6%（根据会计准则调整后），较2023年同期增加3.3pct。公司前三季度销售费用率5.6%，较2023年同期增加1.3pct，主要系业务拓展，销售人员薪酬等增加所致；研发费用率增加1.0pct，主要系公司持续加大研发投入，材料及人力成本等增加所致；财务费用率增加0.7pct，主要系本期汇兑收益减少所致。各项费用率的增加也一定程度受到公司收入确认滞后性的影响，后续随着收入逐步确认，费用率有望逐步得到摊薄
    iFinD，平安证券研究所
    3）净利润：2024年前三季度，公司实现归母净利润76.00亿元，同比增长5.2%。第三季度，公司实现归母净利润26.4亿元，同/环比分别减少8.0%/7.8%。公司第三季度归母净利润同环比有所下滑，主要由于收入结构变化导致的毛利率下降，以及费用率有所增加。
    第三季度现金流环比回升明显，后续有望继续改善。公司前三季度经营活动产生的净现金流净额为8.0亿元，较2023年同期减少37.5亿元，主要由于存货和应收账款增长，占用的资金增加；另外，上半年汇算清缴支付企业所得税，以及由于业务增长带来的各项税费增加，也对公司现金流情况有一定影响。截至第三季度末，公司存货余额322亿元，较年初增加107亿元，主要由于地面电站在建项目增加，建设、并网周期相对较长；其次是公司家庭光伏业务的存货增加。其余的增长主要来自于公司海外业务，为满足海外储能订单交付需求，工厂及海外在途库存增加。单季度来看，公司Q1-Q3经营净现金流分别为-4.9/-21.2/+34.1亿元，第三季度环比回正，较第二季度增加55亿，已大幅改善。随着Q4电站项目和海外项目的持续交付，回款增加，公司现金流有望继续改善。
    计划发行境外存托凭证，扩充全球产能，巩固竞争优势。10月30日，公司发行GDR新增境内基础A股股份申请文件获得深交所受理。公司拟发行GDR并申请在德交所挂牌上市，募集资金为美元，募集资金总额折算后不超过人民币49亿元，用于年产20GWh先进储能装备制造项目（总投资规模20亿元）、海外逆变设备及储能产品扩建项目（总投资规模18亿元）、数字化提升项目（总投资规模6亿元）、南京研发中心建设项目（总投资规模5亿元）。募投项目建设完成后，公司将新增年产35GWh储能产品、50GW逆变设备产能，有助于巩固公司储能业务优势，形成生产端规模效应，并优化全球产能结构，增强公司全球交付的能力和灵活性，积极应对贸易风险。
    投资建议：公司光储逆变器双轮驱动，未来盈利的稳定性和持续性仍优良。公司作为全球光储逆变器领先企业，在手订单饱满，全球市场竞争力强。全球大储市场景气度较高，公司储能业务优势突出，光伏业务增长稳健，盈利能力有望保持优良，我们上调盈利预测，预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为118.91/145.59/161.95亿元（前值为118.84/137.83/146.17亿元），对应11月1日收盘价PE分别为15.4/12.6/11.3倍。我们认为，随着新兴市场光储需求继续放量，公司对个别市场的依赖程度有望进一步减小，未来盈利持续性优异，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。在全球碳中和愿景下，中国、美国、欧洲大储市场增势较为确定；但如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或减税补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策收紧的风险。近期，美国对中国光伏和锂电产业链部分环节的贸易政策有收紧迹象。若后续美国在光伏逆变器、储能系统等环节提出关税等形式的制裁，或欧洲市场效仿其做法收紧贸易政策，可能影响公司在上述市场的业务开展。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能系统市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。（4）新能源电站项目收益模型发生变化的风险。若市场或政策等因素导致公司新能源电站收益模型发生变化，可能对公司盈利产生一定影响。

营销投入加大致业绩承压，产品迭代有望带动收入转化

万兴科技(300624)
    事项：
    公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入10.53亿元，同比减少3.91%，实现归母净利润亏损550万元，较去年同期由盈转亏。
    平安观点：
    公司收入增长短期承压，市场竞争加剧导致业绩下滑。2024年前三季度公司实现营业收入10.53亿元，同比减少3.91%（vsYoY-1.80%，24H1）。单季度来看，公司第三季度实现营收3.48亿元，同比减少7.93%，收入增长承压主要源自公司多端多渠道产品推广转化周期较长、增量业务增速虽快但基数低。利润端，公司2024年前三季度归母净利润亏损550万元，较去年同期（vs6485万元，23Q1-3）由盈转亏，主要源自市场竞争加剧导致流量成本上升、公司加大营销和AI投入等原因。
    销售与研发投入加大，推升期间费用率。公司2024年前三季度毛利率为93.72%，较去年同期下降1.47个百分点。公司前三季度期间费用率为92.25%，相比上年同期抬升5.93个百分点，主要是源自销售费用率较上年同期提升5.85个百分点至55.72%。此外，公司持续投入研发费用进行技术和产品研发，前三季度研发费用率较上年同期提升1.62个百分点至29.07%，管理费用率较上年同期下降0.19个百分点至11.37%。受毛利率下降与期间费用率抬升的影响，公司前三季度净利率由去年同期5.92%降至-0.52%。
    公司积极推动产品迭代升级，产品收入后续有望放量。三季度公司多款拳头产品迎版本更新，原有产品方面，公司视频创意产品万兴喵影/Filmora于9月在海外首发V14全新版本，新增智能短片、智能配乐、AI音效等智慧功能，同时也提供多机位剪辑、电影视频编辑、独家创意资源等能力。绘图创意产品亿图脑图/EdrawMind上线V12年度大版本，新增混合布局、全局搜索、看板视图、演说模式等功能，产品付费用户
    数和续费销售额同步提升，近期全新推出的鸿蒙版桌面端及移动端产品成功入驻鸿蒙应用商店并开启公测。9月公司全新上线云端绘图创意新品Edraw.AI。万兴PDF/PDFelement全新发布V11新版本，支持多文档问答、生成AI知识卡片等。创新产品方面，公司AI人像图像产品SelfyzAI，凭借完整的产品路线和趣味AI功能，实现用户数和收入持续提升。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年三季报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的营业收入为15.87亿元（前值为16.64亿元）、17.84亿元（前值为19.42亿元）、20.82亿元（前值为22.71亿元），归母净利润分别为0.39亿元（前值为0.93亿元）、0.78亿元（前值为1.21亿元）、1.08亿元（前值为1.63亿元），对应EPS分别为0.20元、0.41元、0.56元，对应10月29日收盘价的PS分别为7.6倍、6.6倍、5.8倍。公司深耕视频创意与数字办公业务，产品线对标全球创意软件巨头，同时面对当下AIGC多模态领域的机遇，公司持续加深核心产品智能化，多款产品在业内率先实现AI应用落地，将为公司后续业务增长奠定基础。公司虽当期业绩承压，但我们认为公司积极推动产品迭代升级，持续拓展AI应用边界，产品收入后续有望放量。我们看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）数字创意软件市场竞争加剧风险：公司在数字创意软件领域具备较强研发及营销实力，产品采用差异化定位和个性化设计，考虑到当下大模型的快速发展正在推动AI应用在多个领域的落地，若全球知名软件企业或者人工智能大厂进入公司赛道，与公司产品构成直接竞争，公司产品存在被替代的风险，将导致公司销售收入下滑。2）公司营销费用抬升风险：公司目前产品在全球推广主要通过Google搜索引擎优化和Google付费广告进行，如果未来Google对其搜索引擎优化的排名算法和付费广告收费政策做出调整，而公司不能及时采取有效应对措施，将影响公司产品推广，增加广告营销费用，进而影响经营业绩。3）海外市场拓展风险：公司为全球用户提供消费类软件产品，在多个地区设立子公司，如果未来公司未能完全遵守产品销售地的法律或法规，或者在海外市场拓展过程中对当地消费者的文化、消费习惯等理解出现偏差，产品未能被当地消费者广泛接受，将对公司业务发展产生不利影响，公司海外市场拓展存在风险。

控速健康发展，加大股东回馈

五粮液(000858)
    事项：
    五粮液发布2024年3季报，1-3Q24实现营收679亿元，同比增长8.6%，归母净利249亿元，同比增长9.2%；3Q24实现营收173亿元，同比增长1.4%，归母净利59亿元，同比增长1.3%。
    平安观点：
    3Q主动控速，维护渠道健康。3Q24公司营业收入173亿元，同比增长1.4%，增速较2Q24（+10.1%）有所回落，我们认为主要系消费环境整体承压的背景下，公司主动控制发货节奏，维护渠道健康。截至3Q24，公司合同负债71亿元，同比/环比+31/-11亿元。
    费用投入有所增加，但盈利能力平稳。3Q24公司毛利率76.2%，同比+2.8pct，主要得益于结构优化。3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.0%/4.0%/0.5%/-4.2%，同比分别+2.8/+0.2/+0.1/-0.9pct，销售费用率有所提升主要系公司加大费用投放，助力经销商去库存。期间费用率整体14.4%，同比+2.3pct。3Q24公司归母净利率34.0%，同比基本持平，盈利能力平稳。
    加大股东回馈，维持“推荐”。考虑宏观消费压力，我们下调公司2024-26年归母净利预测至327/348/367亿元（原值：338/379/421亿元）。公司发布《关于2024-2026年度股东回报规划的公告》，规定2024-26年每年现金分红总额不低于当年归母净利的70%（2023年分红比例60%），且不低于200亿元，稳定股东回报，夯实市场信心。展望未来，公司产品理顺后增长抓手明确，普五减量后价盘稳定，1618/低度贡献收入增量。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。2）市场竞争加剧风险。白酒市场总体呈

常规业务较快发展，毛利率有望触底回升

凯莱英(002821)
    事项：
    公司Q3实现营收14.43亿元（-18.09%，剔除大订单影响+12.23%），实现归母净利润2.11亿元（-59.68%），扣非后归母净利润为2.15亿元（-54.02%）。
    平安观点：
    核心业务实现较快发展，新兴业务加速在即
    24Q3单季度，公司核心业务小分子化学CDMO实现收入11.92亿元（剔除大订单影响后+18.89%），在整体相对困难的环境下取得较快增长；新兴业务受国内创新药研发环境影响更大，实现收入2.45亿元（-13.26%），根据在手订单和执行情况，公司预期24Q4新兴业务将重回增长态势，我们推测主要的推动力可能来自部分化学大分子项目进入临床后期或商业化供应阶段，实现放量。
    降本增效+利用率提升，毛利率有望触底回升
    24Q3单季度综合毛利率为46.32%，环比提升5.64pct，在人民币升值环境下实现恢复。从拆分毛利率来看，Q1-3小分子业务毛利率48.89%（上半年为47.19%），新兴业务毛利率为19.97%（上半年为20.29%），可见24Q3毛利率提升主要来自小分子业务毛利率的改善（降本增效和产能利用率提升）以及小分子业务收入占比的提升。
    考虑到（1）公司降本增效持续推进，成效显著；（2）小分子工厂走出大订单交付后的低利用率状态；（3）新兴业务中毛利率较高的合成大分子业务有望逐步实现放量，我们认为公司毛利率迎来了触底回升。
    维持“强烈推荐”评级。根据行业投融环境现状及公司产能配置情况，调整2024-2026年归母净利润盈利预测为9.08、11.60、14.94亿元（原11.05、15.27、20.23亿元）。公司因上年大订单高基数因素，表观业绩
    表现较差，剔除偶发大订单，预计公司能够实现稳健增长。海外投融资环境逐步改善，叠加公司能力提升，获利能力有望持续改善，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）地缘政治变化；2）全球药物创新投入和外包比例不及预期；3）药品研发失败或药品上市销售不及预期；4）出现生产事故、监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况。

营收创季度新高，积极布局新技术新产品开发拓展

华海清科(688120)
    事项：
    公司公布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收24.52亿元，同比增长33.22%；归属上市公司股东净利润7.21亿元，同比增长27.80%。
    平安观点：
    新兴应用领域需求显著增加，公司毛利率持续提升：2024前三季度，公司实现营收24.52亿元（+33.22%YoY）；归母净利润7.21亿元（+27.80%YoY），扣非后归母净利润6.15亿元（+33.85%YoY），主要系公司CMP设备的市场占有率不断提高且关键耗材与维保服务等业务规模逐步放量，同时晶圆再生及湿法装备收入逐步增加。Q3单季度，公司实现营收9.55亿元（+57.63%YoY，+17.00%QoQ），实现归母净利润2.88亿元（+51.74%YoY，+24.97%QoQ），Q3利润增长主要系（1）公司营业收入较去年同期增长57.63%；（2）公司嵌入式软件即征即退及增值税加计抵减税收优惠等金额增加。Q3单季度的毛利率和净利率分别为45.08%（-1.65pct YoY，+0.15pct QoQ）和30.16%（-1.17pctYoY，-1.92pct QoQ）。从费用端来看，2024前三季度，公司期间费用率为20.89%（-0.40pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为6.06%（+0.81pct YoY）、5.10%（-0.42pctYoY）、-0.70%（+0.40pct YoY）和10.42%（-1.19pct YoY）。
    持续推进新产品新工艺开发，市场竞争力稳步提升：公司以更先进制程、更高产能、更低成本为重要突破方向，一方面基于现有产品不断进行更新迭代，另一方面积极布局新技术新产品的开发拓展，在CMP装备、减薄装备及其他产品方面取得了积极成果。公司推出的全新抛光系统架构CMP机台Universal H300已经实现小批量出货；12英寸晶圆减薄贴膜一体机Versatile–GM300已发往国内头部封测企业进行验证；满足集成电路、先进封装等制造工艺的12英寸晶圆边缘切割设备Versatile-DT300发往多家客户进行验证；应用于4/6/8英寸化合物半导体的刷片清洗装备已实现首台验收，新技术、新产品布局拓展顺利。公司2023年推
    出新一代12英寸超精密晶圆减薄机Versatile-GP300量产机台以来，公司积极推进客户端导入工作，该机型已发往存储、先进封装、CIS等不同工艺的客户端进行验证，近日已完成首台验证工作。Versatile-GP300机台集成超精密磨削、抛光及清洗单元，配置先进的厚度偏差与表面缺陷控制技术，提供多种系统功能扩展选项，具有高精度、高刚性、工艺开发灵活等优点，可以满足集成电路、先进封装等制造工艺的晶圆减薄需求。该验收机台应用于客户先进工艺，突破了传统减薄机的精度限制，实现了减薄工艺全过程的稳定可控，获得客户高度认可，有助于推进该机型在不同客户不同工艺的生产线进一步验证，完善技术指标，为后续取得批量订单打下坚实基础。
    投资建议：公司已经形成了“设备+服务”业务布局，积极布局新技术新产品的开发拓展，在CMP设备、减薄设备及其他产品方面取得了积极成果，正在国产化浪潮中充分受益，产品在国内主要晶圆制造产线上得到验证或量产使用，具备较大的成长潜力。综合公司最新财报，我们上调了公司的盈利预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.09亿元（前值为9.14）、12.74亿元（前值为12.41）、15.89亿元（前值为15.54），EPS分别为4.26元、5.38元、6.71元，对应10月30日收盘价PE分别为43.4X、34.4X和27.6X。鉴于公司持续拓展多条产品线，我们持续看好公司后续发展和市场地位，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游资本支出可能不及预期：如若晶圆厂资本开支减缓，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）市场竞争加剧：近年来由于市场需求较好，越来越多的厂商进入了半导体设备市场，市场竞争加剧。一旦公司的技术水平、产品品质、服务质量有所下滑，都可能造成公司不能获得新客户或丢失原有客户，被竞争对手拉开差距，市场份额将被抢夺。（3）国产化进度不及预期：如果产品的客户测试认证进展较慢或者国产替代意愿放缓，可能对公司的业绩产生不利影响。（4）美国制裁风险：美国对中国半导体产业的制裁持续升级，半导体产业对全球尤其是美国科技产业链的依赖依然严重，下游晶圆厂先进制程的扩产可能会受到影响，扩产进度放缓，公司的销售情况可能也会受到影响。

新产品进入放量增长阶段，公司单季度营收创历史新高

安集科技(688019)
    事项：
    公司公布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收13.12亿元，同比增长46.10%；归属上市公司股东净利润3.93亿元，同比增长24.46%。
    平安观点：
    新产品、新客户导入及销售进展顺利，公司毛利率持续提升：2024前三季度，公司实现营收13.12亿元（+46.10%YoY），主要系公司产品研发成果转化及市场拓展如期进行，各类产品市场覆盖稳步提升，配合部分客户上量及国产化进程用量增加。同时，新产品、新客户导入及销售进展顺利，本季度，部分已导入客户端的新产品进入放量增长阶段。2024前三季度，公司实现归母净利润3.93亿元（+24.46%YoY），扣非后归母净利润3.83亿元（+58.64%YoY），毛利率为58.56%（+2.52pctYoY），净利率为29.92%（-5.20pct YoY）。Q3单季度，公司实现营收5.15亿元（+59.29%YoY，+22.95%QoQ），实现归母净利润1.59亿元（+97.20%YoY，+23.00%QoQ）。公司净利润同比增速高于收入增长，主要系新产品收入占比提高，部分产品线生产效率较上年同期有所提升。Q3单季度的毛利率和净利率分别为59.86%（+2.12pctYoY，+2.81pct QoQ）和30.79%（+5.92pct YoY，+0.01pct QoQ）。从费用端来看，2024前三季度，公司期间费用率为27.32%（+0.51pctYoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.56%（-0.16pct YoY）、5.72%（-0.23pct YoY）、0.19%（+1.56pct YoY）和17.84%（-0.67pct YoY）。公司坚持“立足中国，服务全球”的战略定位，持续深化化学机械抛光液一站式和全方位服务；进一步拓宽功能性湿电子化学品品类；在自主研发的基础上，引入电镀液及添加剂的国际合作，逐步覆盖多种产品品类。同时，在继续扩大国内市场份额的基础上，积极加速海外市场拓展，进一步提高全球市场占有率，实现销售稳健增长。
    化学机械抛光液全品类产品线布局，功能性湿化学品规模化上量：在化
    学机械抛光液板块，公司坚持化学机械抛光液全品类产品线布局，基于化学机械抛光液技术和产品平台，满足客户的多样化需求，定制开发用于新材料、新工艺的化学机械抛光液；在功能性湿电子化学品板块，公司致力于攻克领先技术节点难关并提供相应的产品和解决方案，持续拓展产品线布局，随着规模化上量，毛利率也有一定程度的改善；在电镀液及添加剂板块，公司着重于集成电路制造及先进封装领域的高端产品系列供应，同时在自有技术持续开发的基础上，通过国际技术合作等形式，进一步拓展和强化了平台建设，先进封装用电镀液及添加剂已有多款产品实现量产销售，集成电路制造领域的铜大马士革工艺及TSV电镀液及添加剂进展也符合预期，测试论证顺利。与此同时，公司不断完善自主知识产权的布局，基于核心技术研发产品配方并通过申请专利等方式加以保护，为公司进一步拓展国内外市场夯实根基。
    投资建议：公司技术及产品已涵盖集成电路制造中“抛光、清洗、沉积”三大关键工艺，研发产品范围及应用进一步拓展。随着产品品类的扩充和客户端的持续拓展，公司的营业收入有望实现稳健增长。综合公司最新财报，我们上调了公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为5.63亿元（前值为4.94亿元）、7.06亿元（前值为6.13亿元）、9.01亿元（前值为7.25亿元），EPS分别为4.36元、5.46元和6.97元，对应10月30日收盘价的PE分别为34.6X、27.6X和21.6X，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求可能不及预期：消费电子等下游需求疲软，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）市场竞争加剧：一旦公司的技术水平、产品品质、服务质量有所下滑，都可能造成公司不能获得新客户或丢失原有客户，被竞争对手拉开差距，市场份额将被抢夺。（3）新产品研发、客户认证不及预期：半导体材料属于技术和客户认证门槛较高的市场，如果产品良率达不到预期或者客户测试认证进展较慢导致量产节奏延缓，可能对公司的业绩产生不利影响。（4）美国制裁风险上升：美国对中国半导体产业的制裁持续升级，半导体产业对全球尤其是美国科技产业链的依赖依然严重，下游晶圆厂先进制程的扩产可能会受到影响，扩产进度放缓，公司的销售情况可能也会受到影响。

省内市场扎实，收入稳定增长

山西汾酒(600809)
    事项：
    山西汾酒发布2024年3季报，1-3Q24实现营收314亿元，同比增长17.2%，归母净利113亿元，同比增长20.3%；3Q24实现营收86亿元，同比增长11.4%，归母净利29亿元，同比增长10.4%。
    平安观点：
    腰部产品与玻汾放量，基地市场稳定增长。分产品看，3Q24公司中高价酒收入62亿元，同比增长7%，其他酒类收入24亿元，同比增长26%，我们预计玻汾与腰部产品放量，青花持续控量挺价。分市场看，3Q24省内收入35亿元，同比增长12%，省外收入51亿元，同比增长11%，基地市场相对具备韧性。分渠道看，3Q24批发代理收入83亿元，同比增长16%，电商收入2.5亿元，同比下滑46%。
    费用整体平稳，盈利能力稳定。3Q24公司毛利率74.3%，同比-0.7pct，产品结构略有下移。3Q24公司税金及附加占营收比例为14.6%，同比-1.4pct，我们认为或跟生产节奏相关。3Q24公司销售/管理/研发/财务
    别-0.1/+0.6/+0.4/-0.1pct，期间费用率15.4%，同比+0.8pct。整体来看，3Q24公司归母净利率34.1%，同比-0.3pct，盈利能力基本稳定。截至3Q24，公司合同负债54.8亿元，同比/环比分别+3.1/-2.5亿元。
    青花战略持续推进，看好长期前景。考虑宏观消费压力，我们下调2024-26年归母净利预测至125/142/160亿元（原值：127/148/170亿元）。长期来看，公司深化营销改革，加速渠道拓展，青花汾酒销售亮眼，老白汾、巴拿马等腰部产品亦较快放量，玻汾维持稳健，发展动能充足。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速

利润实现改善，期待需求复苏

伊利股份(600887)
    事项：
    公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现营业总收入890.39亿元，同比下降8.59%；归母净利润108.68亿元，同比增长15.87%；扣非归母净利润85.09亿元，同比增长4.55%。公司24Q3实现营业总收入291.25亿元，同比下降6.67%；归母净利润33.37亿元，同比增长8.53%；扣非归母净利润31.84亿元，同比增长19.86%。
    平安观点：
    毛利率及净利率持续改善。公司24Q1-Q3实现毛利率34.81%，同比上升1.91pct；实现净利率12.28%，同比上升2.63pct，毛利率及净利率均在持续改善。公司24Q3单季度实现毛利率34.85%，同比上升2.48pct，主要是原奶成本下行，Q3折价有所好转；实现净利率11.45%，同比上升1.63pct。
    液体乳环比正在改善，奶粉及奶制品业务继续增长。分产品来看，公司2024Q1-Q3液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营收575.24亿元/213.30亿元/83.44亿元/5.91亿元，同比下降12.09%/增长7.09%/下降19.66%/增长25.35%。液体乳板块持续承压，但降幅环比收窄；奶粉及奶制品实现正增长，以婴幼儿营养品、成人营养品和餐饮B2B业务为代表的高附加值品类与业务延续增长态势，尤其是奶酪增速表现较好；此外，冷饮业务持续下滑。
    强化立体化渠道构建，挖掘消费机会。分渠道看，公司2024Q1-Q3直营渠道实现营收24.36亿元，同比下降18.47%；经销渠道实现营收853.53亿元，同比下降8.44%。分地区看，Q1-Q3营收占比较高的华北/华南/华中地区分别实现营收247.18亿元/222.47亿元/163.77亿元，分别同比下降6.29%/8.20%/12.79%。
    财务预测与估值：公司收入端有望随消费需求回暖的节奏逐季改善，成
    本端奶价回落为利润率的改善带来空间，我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为114.72亿元、105.11亿元、113.52亿元，EPS分别为1.80元、1.65元、1.78元。对应10月30日收盘价的PE分别为14.7、16.0、14.8倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济疲软的风险：经济增速放缓，消费复苏不达预期，导致需求增速放缓；2）重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3）原料价格上涨风险：产品主要原料原奶成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

调整释放压力，轻装稳步前进

泸州老窖(000568)
    事项：
    泸州老窖发布2024年3季报，1-3Q24实现营收243亿元，同比增长10.8%，归母净利116亿元，同比增长9.7%；3Q24实现营收74亿元，同比增长0.7%，归母净利36亿元，同比增长2.6%。
    平安观点：
    3Q24主动降速，目标健康发展。3Q24公司营业收入74亿元，同比增长0.7%，增速环比2Q24（10.5%）下降，我们认为主要原因系宏观消费压力下，公司主动控制国窖发货速度，维持价盘稳定和经销商库存良性，目标长期健康发展。截至3Q24，公司合同负债26.5亿元，同比/环比-3.1/+3.1亿元。
    费用投放合理，盈利能力稳定提升。3Q24公司毛利率88.1%，同比-0.5pct。3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率11.8%/3.5%/0.9%/-1.6%，同比分别-1.1/-0.6/+0.03/+0.1pct，销售费用率优化系公司精细化管控费用；期间费用率整体为14.6%，同比-1.5pct。得益于费用控制，3Q24公司归母净利率48.2%，同比+0.9pct。
    长期成长可期，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们下调2024-26年归母净利预测至143/151/159亿元（原值：151/171/191亿元）。展望未来，虽然短期业绩承压，但国窖1573品牌基础深厚，腰部产品蓄力增长，全价格带布局底牌充足。此外，公司四川、华北粮仓市场基础扎实，持续推进“东进南图中崛起”战略，长期发展可期。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞

业绩稳健增长，规模再上台阶

招商积余(001914)
    事项：
    公司公布2024年三季报，前三季度实现营业收入121.6亿元，同比增长12%，归母净利润6.2亿元，同比增长4.2%。
    平安观点：
    业绩稳健增长，费用率延续改善：2024年前三季度公司实现营业收入121.6亿元，同比增长12%，归母净利润6.2亿元，同比增长4.2%。前三季度毛利率11.3%，同比下降1.4个百分点；管理费用率2.8%，同比下降0.6个百分点，延续改善。
    物业管理再上台阶，资产管理相对稳定：2024年三季度末公司在管项目2252个，管理面积升至4.01亿平米，前三季度新签年度合同额29.1亿元，同比增长4.2%。加大住宅业态拓展力度，前三季度市场化住宅业态新签年度合同额同比增长79%。三季度末公司在管商业项目增至71个（含筹备项目），管理面积增至402万平米，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目58个，第三方品牌输出项目10个；持有物业稳定现有客户资源同时关注潜在客户租赁需求，总体出租率95%。
    股份回购董事会审议通过：基于对公司未来发展信心，公司拟以集中竞价交易方式进行股份回购，回购价格不超过14.9元/股，回购金额不低于0.78亿元、不超过1.56亿元，回购方案董事会审议通过后，尚需提交公司股东大会，自股东大会审议通过之日起12个月内实施。
    投资建议：维持原有预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.75元、0.81元、0.89元，当前股价对应PE分别为14.9倍、13.8倍、12.7倍。公司作为央企物管领先者，资源禀赋及市拓优势突出，多业态综合服务能力强劲，有望受益行业格局重构并持续向好发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）甲方结算效率及周期延长致应收账款增加风险；2）若房

补税影响当期利润，培养基业务势头良好

奥浦迈(688293)
    事项：
    公司24Q3实现营收0.72亿元（+43.23%），实现归母净利润309.67万元（-41.54%），扣非后归母净利润为34.25万元（-83.52%）。
    平安观点：
    培养基高增长延续，补税影响当期利润
    24Q3公司培养基实现收入0.56亿元（+56.61%），延续上半年的高速增长；CDMO业务实现收入0.16亿元（+9.27%），自Q1以来逐季改善。综合毛利率52.46%（同比+0.39pct，环比+0.04pct）。
    当季利润大幅下降，主要系公司被取消高新技术企业资格，Q3时集中补税所致。若观察税前的利润总额，24Q3为918.57万元，相比上年同期+58.45%。
    项目总数持续增加，更多项目进入商业化供应
    截止24Q3，共有230个已确定中试工艺的药品研发管线使用了公司的培养基，其中Q3单季度变化14个，其中临床前+13个、临床1期-4个、临床2期-3个、临床3期+5个、商业化阶段+3个。
    一方面，国内外后期高价值项目数量增长，为公司配套培养基放量打下基础。另一方面，公司强化欧美团队，积极开拓早期创新药业务机遇，积累丰富项目漏斗。
    维持“推荐”评级。考虑公司中后期项目上市节奏及放量预期，调整2024-2026年盈利预测为净利润0.57、0.92、1.33亿元（原预测净利润0.67、1.09、1.58亿元）。公司新增项目数及进入后期项目数保持较快增长，业绩持续增长确定性高，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求不足风险；2）客户药物上市变更进度不及预期；3）新产品研发进度不及预期；4）海外拓展进度不及预期风险。

三季度销量创新高，盈利能力稳中有升

比亚迪(002594)
    事项：
    公司发布2024年三季度业绩报告，2024年前三季度公司实现营业收入5022.5亿元（同比+18.9%），实现归母净利润252.4亿元（同比+18.1%），实现扣非净利润231.9亿元（同比+19.7%）。单三季度看，公司三季度实现营收2011.2亿元（同比+24.0%），单三季度扣非净利润达到108.8亿元（同比+12.7%）。
    平安观点：
    三季度王朝、海洋国内零售增加显著，季度销量创新高。根据公司产销数据显示，24年三季度公司销量达到113.5万台，环比二季度增长15.0%，单季度销量创新高，海外出口销量环比下降10.5%，达到9.4万台。高端品牌腾势、方程豹、仰望季度销量分别为30628台/12140台/1059台，腾势品牌环比下滑14.0%。考虑到公司三季度海外、腾势均出现一定下滑，公司三季度销量增长主要来自比亚迪品牌在国内的零售销量增加，公司第五代混动车型上市后对公司销量提振作用显著。
    三季度汽车业务盈利能力稳中有升。根据公司财报披露，三季度公司整体毛利率为21.9%，环比提升3.2个百分点，考虑到公司三季度海外、腾势销量有所下滑，方程豹5降价的影响，公司汽车业务在三季度展现出较强的盈利水平。单车净利润方面，剔除比亚迪电子的应占利润，公司三季度单车利润达到0.93万元，环比二季度有所提升（二季度单车利润为0.86万元）。
    “易三方”开启腾势新车周期。搭载易三方平台的腾势Z9GT于9月份上市，后续上市的腾势N9也将进一步推动腾势品牌的销量增长。公司在智能化方面处于追赶态势，有望于2025年中落地自研的智驾方案，包括高速智能领航和城区智能领航功能。
    盈利预测与投资建议：公司三季度在海外、腾势销量环比下滑以及方程豹降价等不利因素的情况下，单车利润依然稳中有升，体现出DMi5.0车型对单车盈利的提振以及公司产业链垂直一体、规模化的优势。根据公司前三季度业绩，我们调整公司2024~2026年净利润预测为373亿/454亿/529亿元（原净利润预测为354亿/432亿/503亿元）。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下滑将导致汽车消费需求不足，这将导致公司销量不达预期；2）公司高端车型很大程度上决定公司智能化发展，如果公司高端车型无法上量，将导致公司智能化落后国内其他车企，也制约公司进一步的发展空间；3）公司汽车出口面临关税、海运费波动等不确定风险，公司在海外运营可能与当地法规、文化习俗产生冲突，导致公司海外拓展不达预期。

环比降速，稳扎稳打

古井贡酒(000596)
    事项：
    古井贡酒发布2024年3季报，1-3Q24实现营收191亿元，同比增长19.5%，归母净利47亿元，同比增长24.5%；3Q24实现营收53亿元，同比增长13.4%，归母净利11.7亿元，同比增长13.6%。
    平安观点：
    3Q收入环比降速，控货稳定发展。3Q24公司营业收入53亿元，同比增长13.4%，增速环比2Q24的16.8%有所降低，我们认为主要因为受消费大环境影响，公司为维护市场健康，主动放缓发货节奏所致。从结构看上，我们预计古16受益于宴席的升级与高线次高端的降级在所有产品中表现最优，古8及以下稳定增长，古20受商务场景影响有一定压力。分市场看，我们预计省内基地市场表现较省外更优。
    精细化费用管控，盈利能力稳定。3Q24公司毛利率77.9%，同比-1.6pct，结构略有回落。3Q24公司营业税金及附加占收入的比例为17.2%，同比+2.4pct，我们认为主要由生产节奏导致。3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为23.0%/6.1%/0.3%/-0.5%，同比分别-5.3/-0.1/+0.02/+0.4pct，销售费用率优化系公司精细化费用管控所致。3Q24公司归母净利率22.3%，同比基本持平，盈利能力较稳定。
    全国化推进，高端化引领，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们下调2024-26年归母净利预测至56/65/73亿元（原值：58/70/83亿元）。展望未来，公司省内市场基本盘扎实，省外市场持续开拓，全国化未来可期；分产品看，古16持续升级，古20稳扎稳打，高端化不断推进。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿

公司季报点评：盈利增速转正，代理费调降红利逐步释放

邮储银行(601658)
    事项：
    邮储银行发布2024年三季报，前三季度实现营业收入2603亿元，同比上升0.1%，实现归母净利润758亿元，同比上升0.2%，年化加权平均ROE为11.8%。24年三季度末，总资产规模达到16.7万亿元，同比增长9.3%，其中贷款总额同比增加9.5%。存款同比增加11.2%。
    平安观点：
    盈利同比回正，代理费率调降推动成本下行。邮储银行前三季度归母净利润同比增长0.2%，增速较上半年上升1.7个百分点，我们认为盈利正增一方面受营收回暖的拉动，另一方面得益于储蓄代理费率的调降。1）从收入端来看，邮储银行前三季度营业收入同比增速回正至0.1%（-0.1%，24H1），拆分来看，24年前三季度公司利息净收入同比增长1.5%，增速较上半年回落0.3个百分点，我们认为一定程度受到息差下行压力影响。邮储银行前三季度非息收入同比回落6.0%（-7.5%，24H1），降幅收窄主要受中收收入改善拉动，前三季度公司手续费收入同比回落12.7%（-16.7%，24H1），负增有所改善，我们预计与公司积极应对代理保险政策调整影响，推动中间业务多元化发展有关。2）从成本端来看，邮储银行通过调降储蓄代理费，提升成本管控能力，Q3单季业务及管理费同比下行4.2%（+1.5%，Q2），在营收放缓的背景下，公司通过加大费用管控来保持盈利的稳定。
    息差显韧性，资负扩张保持稳健。公司前三季度年化净息差为1.89%，在行业整体面临息差下行的背景下体现出一定的韧性。展望未来，随着存量房贷利率、LPR调整影响持续释放，公司净息差水平或进一步承压。规模方面，公司三季度末总资产规模同比增长9.3%（8.5%，24H1），扩表速度有所提升，其中贷款规模同比增长9.5%（10.7%，24H1），三季度末公司贷款和零售贷款分别同比增长13.7%/7.3%，较上半年增速分别回落1.3pct、1.5pct，延续回落态势。负债端方面，三季度末存款同比增速较上半年回落0.6个百分点至11.2%，增速绝对水平仍处高位。
    YOY(%)11.91.21.74.95.2ROE(%)12.911.710.810.510.3EPS(摊薄/元)0.860.870.880.930.98P/E(倍)6.16.16.05.75.4P/B(倍)0.760.670.620.580.54
    不良率小幅上行，仍需关注零售风险变动。邮储银行三季度末不良率较半年末上行2BP至0.86%，公司口径年化不良贷款生成率较半年末上行5BP至0.79%，从前瞻指标来看，三季度末关注率较半年末上升10BP至0.91%，逾期率较半年末上升5BP至1.11%，我们预计资产质量下降主要源自零售风险的波动，后续趋势仍需关注。拨备方面，三季度末拨备覆盖率和拨贷比较上半年下降23.7pct/12BP至302%/2.60%，绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：关注零售修复，差异化竞争优势持续。邮储银行作为定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的独特模式，维持广泛的客户触达范围，县域和中西部区域的地区优势继续稳固，客户基础扎实可靠。我们维持公司24-26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.88/0.93/0.98元，对应盈利增速分别为1.7%/4.9%/5.2%，目前邮储银行股价对应24-26年PB分别为0.62x/0.58x/0.54x，综合考虑公司负债端扎实的客户基础、资产端的潜在提升空间、领先同业的资产质量表现，我们维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

需求端承压，静待结构改善

重庆啤酒(600132)
    事项：
    公司发布2024年三季报，Q1-Q3实现营收130.63亿元，同比增长0.26%；归母净利润13.32亿元，同比下降0.90%；扣非归母净利润13.06亿元，同比下降1.61%。其中2024Q3实现营收42.02亿元，同比下降7.11%；归母净利润4.31亿元，同比下降10.10%；扣非归母净利润4.18亿元，同比下降11.60%。
    平安观点：
    销量维持稳定，高档产品略有下滑。从量的角度看，2024Q1-Q3，公司实现啤酒销量265.70万千升，比上年同期265.17万千升增长了0.20%，公司积极应对外部环境变化带来的机遇和挑战，展现经营韧性。分产品来看，2024Q1-Q3以嘉士伯/乐堡/1664/红乌苏为代表的高档啤酒（消费价格8元及以上产品）实现营收76.25亿元，同比减少1.24%；以重庆/乌苏/大理/西夏为代表的主流啤酒（4-8元价格带产品）实现营收47.64亿元，同比增长0.03%；以山城为代表的经济型啤酒（4元以下产品）实现营收3.18亿元，同比增长14.84%。
    单季度利润率下降，南区实现增长。公司2024Q1-Q3实现毛利率49.20%，同比增长0.01pct；销售费用率为15.07%，同比增长0.17pct，管理费用率为3.10%，同比增长0.28pct，费率整体管控得当；实现净利率20.41%，同比下降0.38pct。单季度来看，Q3实现毛利率49.17%，同比下降1.36pct；实现净利率20.64%，同比下降0.72pct。分区域来看，2024Q1-Q3南区实现营收36.85亿元，同增1.13%；中区营收53.49亿元，同比持平%；西北区营收36.73亿元，同比减少2.50%。2024Q3公司新增经销商176家，减少经销商164家，共有经销商3000家。
    财务预测与估值：考虑到受宏观环境影响整体需求依然疲软，啤酒高端化进程放缓，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为13.55亿元（前值14.19亿元）、14.46亿元（前值15.18亿元）、15.50亿元（前值16.14亿元），EPS分别为2.80/2.99/3.20元，对应10月
    30日收盘价的PE分别为21.0、19.7和18.4倍。公司6+6品牌组合及大城市计划稳步推进，长期有望保持高端化+全国化良好势头，维持“推荐”评级。
    风险提示：乌苏全国化推广不及预期；大麦、包材等原料成本超预期上行；行业需求不及预期；行业竞争加剧；食品安全风险。

费用类业务仍承压，自营收入同比转正

中金公司(601995)
    事项：
    中金公司发布2024年三季报，营业收入134.49亿元（YoY-23.0%），归母净利润28.58亿元（YoY-38.0%）。总资产6554亿元（较上年末+5.0%），归母净资产1088亿元（较上年末+4.0%），EPS（摊薄）0.59元/股，BVPS18.52元/股。
    平安观点：
    业绩持续承压，自营表现改善驱动业绩降幅收窄。24Q3单季度营业收入45.4亿元（QoQ-10%，YoY-10%），归母净利润6.3亿元（QoQ-36%，YoY-40%），汇率波动导致的汇兑损失是环比表现最主要的拖累项，其次Q3经纪与信用业务的收入压力也较大，但自营收入在24Q3明显改善。前三季度经纪/投行/资管/自营净收入分别同比-27%/-21%/-12%/+7%，利息净收入-11.9亿元（vs上年同期-8.3亿元），经纪/投行/资管/自营/利息净收入分别占比19%/15%/6%/55%/-9%。24Q1-Q3管理费用102.6亿元（YoY-15%），管理费率76.3%（YoY+7.0pct）；信用减值损失727万元（上年同期信用减值转回251万元）。杠杆倍数5.08倍（YoY-0.15倍，较上年末-0.11倍，QoQ+0.18倍），年化ROE为3.6%（YoY-2.5pct）。
    轻资产业务继续承压。根据Wind，前三季度沪深两市A股日均成交额9210亿元（YoY-9%），中金公司经纪净收入同比降幅更深，预计主要是佣金率下行和代销收入下降拖累。24Q3中金公司承销规模环比有所改善，但同比仍然承压，前三季度IPO承销规模30亿元（YoY-89%），增发及配股157亿元（YoY-80%），债券承销8440亿元（YoY+7%）。
    金融投资规模环比增长。24Q3末自营规模3512亿元（YoY-2%，较上年末-0.4%，较24H1+6.7%）。其中其他债权投资757亿元（较上年末+15%）、其他权益工具投资18亿元（vs上年末无持仓，较24H1+4%），交易性金融资产2754亿元（较上年末-3%）。
    投资建议：公司机构业务优势及高净值客户资源打造差异化竞争力，投行、交易等专业能力领先。但考虑到公司前三季度主营业务收入承压、支出端相对刚性，下调公司24/25/26年归母净利润预测至41.8/45.3/49.7亿元（原预测为45.5/49.4/54.1亿元），对应同比变动-32%/+8%/+10%，目前股价对应2024年PB约1.9倍。资本市场改革注重高质量发展，公司专业实力突出、长期仍将受益，维持“推荐”评级。
    wind
    风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济下行影响全球风险偏好。4)监管行政处罚力度超预期。

AssetMark股权出售大幅增厚Q3业绩

华泰证券(601688)
    事项：
    华泰证券发布2024年三季报，实现营业总收入314.24亿元（YoY+15.41%），归母净利润125.21亿元（YoY+30.63%）；总资产8475亿元（较上年末-6%），归母净资产1856亿元（较上年末+4%），EPS（摊薄）1.39元，BVPS17.71元。
    平安观点：
    子公司出售驱动公司业绩大幅增长。24Q3单季度营业收入140亿元（YoY+58%，QoQ+23%），归母净利72亿元（YoY+138%，QoQ+139%），其中处置子公司损益62.26亿元，主要是公司出售美国子公司AssetMark。去除该非经常性损益后，Q3单季度营业收入77亿元（YoY-12%,QoQ-32%）。24Q1-Q3华泰经纪/投行/资管/信用/自营/其他收入分别同比-14%/-41%/-4%/+52%/+57%/+13%，收入占比13%/4%/10%/4%/38%/31%。费用端24Q1-Q3业务及管理费118亿元（YoY-9%），管理费用率37.6%（YoY-9.9pct）；信用减值转回5.9亿元（vs上年同期转回4.6亿元）。24Q3末公司杠杆倍数3.58倍（较上年末-0.67倍）；24Q1-Q3年化ROE为9.16%（YoY+1.6pct）。
    被动指数产品驱动公募子竞争力提升，经纪与投行延续承压，资管相对稳健。据Wind，24Q3沪深两市日均股基成交额8046亿元（QoQ-12%，YoY-15%），前三季度合计9210亿元（YoY-9%），公司经纪净收入降幅更深，预计系费率下降和代销业务压力。三季度投行业务依旧承压，据Wind上市日统计，24Q1-Q3华泰证券承销IPO规模62亿元（YoY-59%），增发及配股合计承销60亿元（YoY-90%），债券承销8724亿元（YoY-1%）。资管业务保持稳健，旗下公募子公司今年以来行业排名快速提升，据Wind，24Q3末南方基金非货基管理规模6631亿元（较上年末+36%），排名行业第5（较上年末+3名），华泰柏瑞基金非货基5808亿元（较上年末+104%），排名行业第8（较上年末+10名）。24Q3公司融出资金1054亿元（较上年末-6%），降幅窄于市场两融规模。有息负债利息支出下降导致利息净收入同比大幅增长。
    投资收益大幅提升，主要系子公司出售。9月5日公司公告已完成美股控股子公司AssetMark全部股权出售，交易对价为17.93亿美元。24Q3末公司自营投资规模3955亿元（YoY-12%，较上年末-17%），其中交易性金融资产/债权投资/其他债权投资/其他权益工具投资分别3426/485/96/1.5亿元，分别较上年末-17%/-3%/-41%/+24%。
    投资建议：华泰证券作为国内老牌券商，依托管理层长远的战略目光，率先开启财富管理、并购重组、互联网营销等多轮业务转型，已形成领先行业的专业能力积累，净资产、净利润等重要指标跻身行业前列。9月下旬以来A股市场明显转暖，市场活跃度维持高位，公司作为头部券商，估值及业绩均将受益于市场β，子公司AssetMark的出售也大幅提升当期业绩，上调公司24/25/26年归母净利润预测至157/120/129亿元（原预测为107/111/119亿元），对应同比变动+23%/-23%/+7%。当前股价对应2024年PB为1.01倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行；3）直接融资放缓；4）资本市场相关政策不及预期；5）公司金融科技转型不及预期。

盈利小幅负增，资产质量稳健

兴业银行(601166)
    事项：
    兴业银行发布2024年三季报，前三季度实现营业收入1642亿元，同比增长1.8%，实现归母净利润630亿元，同比负增3.0%，年化加权平均ROE10.92%。截至3季度末，兴业银行总资产规模达到10.3万亿元，其中贷款规模达到5.74万亿元，存款规模达到5.43万亿元。
    平安观点：
    盈利增速环比回落，营收表现稳定。兴业银行2024年前3季归母净利润同比负增3.0%（+0.9%，24H1），主要是拨备计提力度的提高导致盈利增速略有下滑，公司前3季度信用减值损失同比提高14.3%（+10.2%，24H1）。营收韧性凸显，前3季度公司营业收入同比增长1.8%，基本持平上半年度，非息收入贡献提升一定程度对冲了利差业务承压的影响，公司前3季度非息收入同比增长0.6%（-2.6%，24H1），其中投资类相关的其他非息收入同比提升12.8%（+8.7%，24H1）。中收略有改善，公司前3季度手续费及佣金净收入同比负增15.2%（-19.4%，24H1），仍需关注后续居民财富管理需求的恢复情况。利差业务方面，息差收窄拖累前3季度净利息收入增速较半年度下滑1.8个百分点至2.4%。
    息差降幅企稳，规模稳步扩张。兴业银行3季度末净息差为1.84%（1.86%，24H1），同比下降10BP，降幅基本同半年末一致。从资产端来看，我们按照期初期末余额测算公司24Q3单季度生息资产收益率环比24Q2下降7BP至3.41%，单季度降幅同2季度单季环比降幅基本一致，LPR调降、存量按揭贷款利率调整以及市场竞争加剧等因素在后续预计仍将持续冲击资产端定价水平。负债端成本压力略有缓释，我们按照期初期末余额测算公司24Q3单季度计息成本负债率环比24Q2单季度下降4BP至2.09%，公司通过调整存款结构以及下调存款挂牌利率对冲存款定期化的影响（公司3季度末定期存款占比较半年末提升4.0个百分点至56%）。规模方面，公司3季度末总资产规模同比增长3.9%（+4.6%，24H1），其中贷款总额同比增长8.0%（+8.6%，24H1），负债方面，公司3季度末存款规模同比增长3.98%（+4.9%，24H1），扩表速度皆保持稳健。
    资产质量稳健，拨备水平环比下滑。兴业银行3季度末不良率环比持平半年末于1.08%，资产质量整体保持稳定。进一步聚焦前瞻性指标来看，公司3季度末关注率环比半年末上行4BP至1.77%，预计零售风险上升拖累前瞻性指标略有波动，与行业趋势一致。拨备方面，公司3季度末拨备覆盖率和拨贷比分别环比半年末下降4.28pct/3BP至234%/2.53%，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，股息率高于同业。兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展，ROE始终处在股份行前列，公司提出未来将打造绿色银行、财富银行、投资银行三张金色名片，我们看好相关赛道的长期发展空间。目前公司股息率达到5.54%，股息价值进一步凸显。我们维持公司24-26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为3.76/3.97/4.28元，对应盈利增速分别为+1.4%/+5.5%/+7.8%，目前兴业银行股价对应24-26年PB分别为0.51x/0.47x/0.44x，考虑到目前公司估值安全边际相对较高，收入端短期扰动消退后长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

公司业绩大幅增长，互联类芯片收入创新高

澜起科技(688008)
    事项：
    公司发布2024年三季报，2024Q3，公司实现营业收入9.06亿元，同比增长51.60%，实现归母净利润3.85亿元，同比增长153.40%。
    平安观点：
    受益于下游市场回暖及AI趋势推动，公司2024年前三季度收入利润大幅增长。2024年前三季度，公司实现营收25.71亿元，同比增长68.57%，其中互联类芯片产品线收入23.77亿元，同比增长59.37%，津逮服务器平台收入1.85亿元，同比增长565.34%；实现归母净利润9.78亿元，同比增长318.42%，实现扣非归母净利润8.74亿元，同比增长460.88%。公司2024年前三季度业绩大幅增长，主要原因为：1）全球服务器及计算机行业需求回暖，DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，公司内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长，DDR5第二子代内存接口芯片出货量超过第一子代产品；2）受益于AI产业趋势推动，公司三款高性能运力芯片新产品（PCIe Retimer、MRCD/MDB、CKD芯片）开始规模出货，为公司业绩贡献新的增长点。
    2024Q3互联类芯片单季收入创历史新高，DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4。2024Q3，公司实现收入9.06亿元，同比增长51.60%，实现归母净利润3.85亿元，同比增长153.40%，实现扣非归母净利润3.30亿元，同比增长116.83%，归母净利润及扣非归母净利润均创公司单季度新高。分产品线看，2024Q3，公司互联类芯片产品线收入为8.49亿元，同比增长46.02%，环比增长1.83%，创产品线单季收入历史新高，毛利率为62.21%，其中，DDR5内存接口芯片单季出货量超过DDR4内存接口芯片。新产品方面，PCIe Retimer芯片2024Q3出货量超过60万颗，推动公司三款高性能运力芯片新产品合计收入环比小幅增长。
    投资建议：公司是全球互连类芯片领先企业，产品持续更新迭代，市场竞争力强。当前，内存接口芯片随下游市场回暖出现恢复性增长，运力
    芯片受益于AI趋势快速放量，公司业绩有望维持稳定增长。根据公司2024Q3报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为13.23亿元（前值为14.26亿元）、20.17亿元（前值为21.51亿元）、27.92亿元（前值为28.85亿元），对应2024年10月30日收盘价的PE分别为59.7X、39.1X、28.3X，公司技术水平先进，产品竞争力强，DDR5渗透以及AI产业趋势有望推动公司业绩稳定增长，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。集成电路技术迭代较快，若公司产品迭代无法跟上内存、CPU等核心器件的升级节奏，可能导致公司未来成长乏力。2、下游需求不及预期的风险。公司产品主要应用于服务器，若服务器市场需求疲弱、DDR5渗透缓慢或AI落地延迟，可能对公司带来不利影响。3、产业生态合作风险。公司主营互连类芯片，对产业链生态依赖性较强，若与上下游伙伴的合作程度不够密切，可能影响公司新品的推出与放量。

营收持续改善，息差边际企稳

上海银行(601229)
    事项：
    上海银行发布2024年三季报，前3季度实现营业收入395亿元，同比增长0.7%，实现归母净利润176亿元，同比增长1.4%，年化加权平均ROE为10.39%。截至2024年3季度末，公司总资产规模达到3.23万亿元，其中贷款总额达到1.41万亿元，存款总额达到1.75万亿元。公司公布2024年中期分红方案，中期分红比例为30.67%。
    平安观点：
    业绩增长稳健，营收持续向好。上海银行24年前3季度营业收入同比增长0.7%，较半年度小幅回暖1.1个百分点，带动公司前3季度归母净利润增速较半年度回暖0.4个百分点至同比正增1.4%。拆分营收来看，利差收入负增缺口小幅收敛，前3季度净利息收入同比负增8.3%（-10.8%，24H1），预计与息差小幅回暖相关，未来仍需关注息差走势和区域内信贷需求变化带来的影响。非息收入贡献仍然较高，特别是前3季度投资相关的其他非息收入同比增长113%（+218.9%，24H1），债市波动导致增速水平略有滑落，但依然对营收维持较高贡献。中收业务同样略有回暖，前3季度手续费及佣金净收入同比负增20.7%（-23.5%。24H1），特别是3季度单季度财富管理中收环比增长17.3%，前3季度线上财富管理产品交易规模同比增长27.76%，一定程度推动中收业务略有回暖。
    息差边际企稳，负债成本管控效果显现。我们按照期初期末余额测算公司24Q3单季度净息差环比24Q2上升6BP至1.12%，预计主要是来自于成本红利的释放，同样按照期初期末余额测算公司24Q3单季度计息负债成本率环比24Q2下降10BP至1.98%，3季度持续性优化负债结构成效逐步显现，同时推动上海银行对公和个人人民币存款付息率分别同比下降14BP/15BP至1.79%/2.16%。资产端来看，定价水平下滑幅度略有收窄，我们按照期初期末余额测算公司24Q3单季度生息资产收益率环比24Q2下滑2BP至2.97%。展望未来，LPR持续调降以及4季度存量按揭重定价仍将对资产端定价水平持续施压，仍需关注未来息差走势。规模方面，公司3季度末资产同比增长5.5%（+6.3%，24H1），其中贷款同比增长3.4%（+4.8%，24H1），扩表速度保持相对稳定。负债端，公司3季度末存款同比增长4.8%（+7.0%，24H1），增速水平保持相对稳定。
    Wind
    不良率环比下降，拨备水平小幅提高。截至3季度末，公司不良率环比半年末下降1BP至1.20%，进一步聚焦前瞻性指标，公司3季度末关注率环比持平半年末于2.14%，公司资产质量整体略有改善。拨备方面，公司3季度末拨备覆盖率和拨贷比较半年末上升8.34pct/8bp至277%/3.33%，拨备水平持续夯实，风险抵补能力略有提升。
    投资建议：估值具备安全边际，关注公司股息价值。上海银行持续深耕长三角、粤港澳、京津冀等重点区域，区位优势明显，覆盖区域内的良好信用环境也为公司提供了稳定的收入来源，同时上海银行努力打造差异化竞争优势，聚焦消费金融、财富管理、养老金融三大主线，持续深耕零售客群。特别是公司公布2024年中期分红方案，预计中期分红占比达到30.67%，按照最新收盘价计算公司股息率为5.97%，股息价值持续凸显。我们维持公司24-26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为1.62/1.70/1.79元，对应盈利增速分别为2.2%/5.0%/5.3%，目前公司股价对应24-26年PB分别为0.48x/0.44x/0.41x，公司当前估值水平仍处在历史分位底部，安全边际充分，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。