2023年业绩承压，“AI+”战略持续深化，关注2024年游戏新品上线表现

盛天网络(300494)
    事件:
    ①2024年4月28日，公司公告2023年年报。2023年，公司实现营收13.29亿元，yoy-19.84%，归母净利润1.69亿元，yoy-23.81%，扣非归母净利润1.61亿元，yoy-26.55%。
    ②2024年4月28日，公司公告2024年一季度报告。2024Q1，公司实
    现营收2.54亿元，yoy-40.96%，归母净利润0.14亿元，yoy-80.63%，扣非归母净利润0.10亿元，yoy-86.04%。
    ③截至2024年5月13日，《剑与骑士团》全网预约数量超47万。
    投资要点:
    老游戏进入成熟期及广告业务策略调整，2023年及2024Q1业绩承压。
    1）2023年公司营收13.29亿元，yoy-19.84%。其中，网络广告与增值业务营收9.03亿元，yoy-10.22%，主要系公司主动缩减低毛利的移动广告业务规模；IP运营业务2.49亿元，yoy-44.96%，主要系2023年度无新IP产品上线的同时原有产品流水下滑且结算价格下降；游戏运营业务1.70亿元，yoy-11.53%，主要系运营7年的《三国志2017》流水正常下滑。2023年公司毛利率27.42%，同比提升0.12pct，保持稳定。
    2023年，公司网络广告与增值业务/IP运营业务/游戏运营业务在营收占比分别为67.90%/18.72%/12.81%，合计贡献99.43%营收。
    2024Q1公司营收2.54亿元，yoy-40.96%，主要系网络广告与增值业务和IP运营收入减少。毛利率18.64%，同比下降8.64pct。
    2）2023年公司销售/管理/研发费用率分别为3.76%/5.91%/5.72%，同比分别+1.32/+0.42/+1.51pct。其中，销售费用0.50亿元，yoy+23.64%，主要系职工薪酬增加；管理费用0.79亿元，yoy-13.78%，主要系超额业绩奖励减少；研发费用0.76亿元，yoy+8.91%。截至
    2023年期末，公司研发人员361人，较上年同期增加8.08%。
    2024Q1公司销售/管理/研发费用率分别为3.72%/5.58%/6.15%，同比分别+1.38/+2.32/+1.97pct。其中，销售费用0.09亿元，yoy-6.10%；管理费用0.14亿元，yoy+0.92%；研发费用0.16亿元，yoy-13.23%。
    3）2023年公司归母净利润1.69亿元，yoy-23.81%，扣非归母净利润1.61亿元，yoy-26.55%。若剔除股权激励费用的影响，2023年归母净利润为1.95亿元，相较2022年同口径同比下降16.60%，下降幅度小于营业收入的下降幅度。
    2024Q1公司归母净利润0.14亿元，yoy-80.63%，扣非归母净利润0.10亿元，yoy-86.04%。主要系营收和毛利率降低的同时，销售/研发费用降幅小于营收降幅，且管理费用略有增加。
    游戏储备丰富，多款产品有望2024年内上线。
    1）IP运营业务：《大航海时代：海上霸主》由天戏互娱从日本光荣获得IP授权，腾讯负责国内区域的发行，预计2024年发行。
    2）游戏运营业务：公司在过往联运的基础上，积极探索自研+自主发行业务，多款产品有望2024年上线，有望贡献业绩增量。
    ①2024年已上线产品：1/3《潮灵王国：起源》、4/18《星之翼》；
    ②储备产品：自研无双动作游戏《真·三国无双8》、多端冒险卡牌RPG手游《剑与骑士团》（截至2024年5月13日，全网预约数量超47万）、新式国风卡牌《零域幻想》、模拟经营兼放置卡牌RPG《遇见梦幻岛》、3D东方幻想合卡策略《炁术行者》、steam独立游戏《活侠传》等。
    全速推进“AI+”战略，AI+游戏/音乐社交有望打开商业化空间。
    1）成立AI创新实验室。成功开发并部署了内部AI-SaaS平台工具，在公司多个关键业务板块（游戏/音乐社交、美术制作、本地化发行以及AI客服）中实现了有效落地。
    2）AI+游戏社交：2023年7月与超拟人大模型开发商聆心智能开展合作，有望与公司社交产品“带带电竞”共同打造、探索AI+游戏社交互动新场景。
    3）AI+音乐社交：推出“给麦”APP，是音乐社交产品中首家深度融合AI应用的音乐交友和创作的平台AI；音乐社交方面，已上线AI虚拟人（AI歌手），未来将开放AI虚拟人分身创建，如AI-CP、AI疗愈师、AI萌宠、AI主播等。公司正在预研AI音乐创作方向，包括AI写词、写曲、写歌、AI专辑封面、AI音乐MV等。
    盈利预测和投资评级：公司积极探索AI在游戏和社交场景的创新应用，全速推进AI+的应用战略，有望提升网络广告与增值业务商业化空间；积极壮大游戏发行业务，2024年产品储备丰富。我们预计公司2024-2026年营业收入为19.3/22.8/24.0亿元，归母净利润为1.91/3.12/3.70亿元，EPS为0.39/0.64/0.76元，PE为30.5/18.7/15.8x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新品上线进度及表现不及预期、玩家偏好改变、流量成本上升、老产品表现不及预期、技术发展不及预期、核心人才流失、公司治理/资产减值/解禁减持、政策监管趋严、市场风格切换、行业估值中枢下行等。
   

点评报告：连续中标希音公司合同，成长逻辑不断兑现

嘉诚国际(603535)
    事件:
    2024年5月13日嘉诚国际发布公告：
    嘉诚国际今年内第四次中标希音公司（Shein）合同，为质检外包项目，公司进一步扩大为希音公司提供业务服务范围。按完整会计年度测算，公司预计该合同每年产生的营业收入将超过公司2023年度经审计的营业收入的10%以上。
    投资要点:
    连续中标希音公司合同，成长逻辑不断兑现
    嘉诚国际此次中标项目是为希音公司（Shein）提供质检外包服务，系公司今年内第四次中标希音公司合同。嘉诚国际提供的跨境电商全链路一体化的服务模式获得了跨境电商平台企业的充分认可，公司也扩大了业务服务内容。公司预计该合同每年产生的营业收入将超过公司2023年度经审计的营业收入的10%以上。截至2023年5月13日，公司已连续中标多个重大合同，成长逻辑不断兑现，预计2024年业绩将迎来快速增长。
    把握跨境电商红利，看好公司成长属性
    2023年公司在跨境电商物流业务上取得重大突破，嘉诚国际港园区全面用于世界知名跨境电商平台企业出海业务。截至2023年底，公司已为全球知名四大平台企业提供仓服务高达近百万平方米，此外公司规划的嘉诚国际（海南）多功能数智物流中心（预计总面积21.33万平方米）已完成封顶工作，即将竣工并投入使用。公司把握跨境电商红利，新产能快速去化贡献业绩增量，持续看好公司成长属性。
    盈利预测和投资评级我们预计嘉诚国际2024-2026年营业收入分别为15.30亿元、17.57亿元与19.60亿元，归母净利润分别为2.81亿元、3.25亿元与3.75亿元，2024-2026年对应PE分别为14.93倍、12.91倍与11.19倍。跨境电商物流景气上行，新产能快速去化贡献增量，2024年业绩预计迎来较大增长，维持“增持”评级。
    风险提示国际贸易形势不稳定带来的风险；跨境电商出海不及预期；跨境电商海外政策风险；仓库投产不及预期风险；仓库产能利用率不及预期风险；家电等行业景气度波动风险；信息系统风险。
   

2024Q1业绩亮眼，全年游戏储备丰富，小程序及出海贡献增量

恺英网络(002517)
    事件:
    （1）2023年业绩：2024年4月30日，公司公告2023年年报，2023年实现营业收入42.95亿元，yoy+15.30%；归母净利润14.62亿元，yoy+42.57%；扣非归母净利润13.51亿元，yoy+41.26%。
    （2）2023年度分红：向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），合计2.13亿元。考虑2023年已实施中期分红2.13亿元，全年合计4.26
    亿元。
    （3）2024Q1业绩：2024年4月30日，公司公告2024年一季报，2024Q1实现营业收入13.08亿元，yoy+36.93%；归母净利润4.26亿元，yoy+47.06%，扣非归母净利润4.24亿元，yoy+48.35%。
    （4）《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》预约数量超100万。
    投资要点:
    2023年收入、利润高增，2024Q1持续加速
    （1）2023年实现营收42.95亿元，yoy+15.30%，毛利率83.47%，同比+8.45pct。
    分业务看，移动游戏/信息服务/网页游戏营收分别为35.77/6.64/0.55亿元，yoy分别为+13.28%/+43.28%/-37.31%，毛利率分别为82.20%/92.75%/53.79%，毛利率同比分别+6.88/+13.10/+14.80pct。2023年，公司推出《石器时代：觉醒》《全民江湖》等自研精品游戏，推动游戏业务营收和毛利提升。
    2024Q1实现营收13.08亿元，yoy+36.93%，毛利率82.05%，同比-1.76pct。
    （2）2023年销售/管理/研发费用率分别为27.39%/6.67%/12.26%，同比分别+5.83/+2.27/-1.46pct。其中，销售费用11.77亿元，yoy
    46.46%，主要系推广费增加；管理费用2.86亿元，yoy+74.81%，主要系员工持股计划和股票期权计划费用摊销增加；研发费用5.27亿元，yoy+3.01%。
    2024Q1销售费用4.85亿元，yoy+107.57%，主要系推广费增加；管理费用0.50亿元，yoy-35.57%，主要系员工持股计划和股票期权计划费用摊销减少；研发费用1.11亿元，yoy+16.27%。
    （3）2023年实现归母净利润14.62亿元，yoy+42.57%，归母净利率34.03%，同比+6.51pct；扣非归母净利润13.51亿元，yoy+41.26%，扣非归母净利率31.44%，同比+5.78pct。2023年，公司收购子公司浙江盛和少数股权（29%），归母净利润进一步增厚（2023年浙江盛和净利润11.61亿元，占公司净利润的73.45%）。非经常性损益主要为非流动性资产处置损益（0.97亿元）和政府补贴（0.32亿元）。
    2024Q1归母净利润4.26亿元，yoy+47.06%，归母净利率32.59%，同比+2.25pct，主要系管理费用率较去年同期下降4.29pct（员工持股计划及股票期权计划费用摊销下降）以及2023Q1少数股东损益（0.76亿元）影响；扣非归母净利润4.24亿元，yoy+48.35%。
    实控人持续增持，彰显公司长期发展信心。
    截至2024年4月30日，公司实控人、董事长金锋累计投入超15亿元用于股份增持，合计控制股份占公司总股本的19.56%，彰显对公司发展的长期信心。
    2024年产品矩阵丰富，有望开启新一轮产品周期。
    （1）传奇奇迹品类重磅产品储备丰富。
    储备自研产品：公司在传奇奇迹品类积累了丰富的研发经验和优势，《王者传奇2》、《龙腾传奇》、《梁山传奇》等多款重磅储备产品已获版号，后续根据运营节奏灵活推出。
    （2）发挥IP优势，“自研+代理”储备丰富创新品类产品。
    公司储备创新品类产品丰富，其中包含《关于我转生变成史莱姆这档事》、《斗罗大陆》、《盗墓笔记》、《Overlord》、《龙族》、《死神千年血战篇》、《奥特曼》等重磅IP改编手游。
    ①已上线产品：2024年1月，《仙剑奇侠传：新的开始》APP端上线，据七麦数据，截至4月29日稳居畅销榜Top200左右。
    ②储备自研产品：联合研发的魔国建设RPG式策略养成《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》4月23日开启“解析测试”，全网
    预约超100万；MMORPG《斗罗大陆：诛邪传说》、ARPG《盗墓笔记：启程》、MMORPG《纳萨力克：崛起》已获版号，后续上线；龙族IP的MMORPG《代号DR》、死神IP手游、奥特曼IP手游正
    在研发中。
    ③储备代理产品：古风战棋《群英觉醒》、古风RPG《太上补天卷》、休闲塔防《怪物联萌》APP端、休闲塔防《古怪的小鸡》等均已获版号，后续上线。
    （3）把握小游戏增量，积极拓展海外机会。
    公司在小游戏赛道积累丰富经验。据Gamelook，2024年3月，《怪物联萌》、《仙剑奇侠传：新的开始》分列微信小游戏畅销榜Top10和Top17。
    公司积极拓展海外市场。《天使之战》韩服Google Play人气榜第一，《KR灵蛇》韩国地区免费榜前3，畅销榜Top50。自研信长之野望IP手游新品，深度还原IP美术风格的同时对SLG玩法进行创新，后续上线日本市场，有望贡献收入增量。
    持续探索布局AIGC和XR等前沿领域，落地成效显著。
    （1）自研“形意”大模型深度融入研发管线，增效显著。“形意”大模型主要拥有“形”与“意”两大功能。“形”着重图像生成能力，可生成UI框体/技能/物品图标等精细美术资产、3D复杂地形图/2D砖块地图等大面积美术资产、风格化角色原画等；“意”着重文本内容的理解与处理能力，可快速拆解IP文学剧本，一键生成场景/道具/人物形象以及任务线等。此外，公司积极探索AINPC技术，自研斗罗大陆IP手游计划通过引入AIGC及AINPC技术提升玩家体验。
    （2）投资布局XR软/硬件业务，首款VR游戏已上线海外主流平台。硬件领域，公司投资国内领先的VR硬件厂商乐相科技（持股6.93%）。应用领域，公司投资臣旎网络（持股60%）推出VR游戏《MechaParty》于2024年3月8日登录PlayStation北美服与Steam平台，后续上线PlayStation欧服、亚太服、国服。
    盈利预测和投资评级：公司聚焦游戏“研发、发行、投资+IP”主业，自研“形意”大模型落地实现AI全面提效，2024年产品矩阵丰富，有望为公司业绩增长奠定基础，建议关注后续新品测试和上线情况。我们预计公司2024-2026年营业收入为52.8/63.5/67.4亿元，归母净利润为18.75/21.91/23.55亿元，EPS为0.87/1.02/1.09元，PE为13.4/11.5/10.7x，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、新品上线进度及表现不及预期、流量成
    本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢
   

现金分红大幅提高，积极推进教育新业态

南方传媒(601900)
    事件:
    (1)2024年4月25日，公司公告2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入93.65亿元，yoy+3.35%；归母净利润12.84亿元，yoy+34.39%；扣非归母净利润8.9亿元，yoy+0.31%。2024Q1营收20.88亿元，yoy-4.86%，归母净利润1.52亿元，yoy-33.96%，扣非归母净利润1.69亿元，yoy-9.34%。
    (2)2023年度公司拟派发现金股利每10股5.4元，分红总额4.84亿元，yoy+14.89%，占归母净利润的37.69%。
    投资要点:
    主营业务稳健增长，受所得税影响2024Q1业绩承压
    公司2023年实现营业收入93.65亿元，yoy+3.35%，毛利率31.83%，同比+0.44pct。收入增长主要来自教材教辅板块增长带动，教材教辅收入83.03亿元，yoy+5.89%，收入占比90.97%，同比+3.14pct。
    2023年期间费用率20.29%，同比+1.66pct，主要由于员工人数增长153人，工资薪酬增加，引起销售费用率和管理费用率增长。
    2023年归母净利润12.84亿元，yoy+34.39%；扣非归母净利润8.9亿元，yoy+0.31%。非经常损益主要包括：①受到所得税政策调整影响，计提递延所得税费用1.4亿元；②金融资产投资收益1.53亿元，其中股票公允价值变动收益1.47亿元，主要来自龙版传媒持股
    收益；③政府补助0.9亿元（yoy-8.41%）。
    2024Q1营收20.88亿元，yoy-4.86%，营收下降主要因为原定一季度确认收回的教材教辅款项暂未收回。2024Q1归母净利润1.52亿元，yoy-33.96%，扣非归母净利润1.69亿元，yoy-9.34%。净利润下降主要因为：①受到适用所得税率变动影响，2024Q1所得税费用0.57亿元，yoy+524.89%，ETR25.14%，yoy+21.63pct；②金融资产投资损失0.27亿元。扣除所得税及公允价值变动损益后，公司2024Q1净利润2.36亿元，yoy+11.74%。
    公司2024Q1期末在手现金（货币资金+交易性金融资产）余额31.67亿元，在手现金充裕。
    稳固教材教辅核心优势，推进课后服务业务拓展，持续建设教育数字平台
    公司巩固教材教辅核心优势，旗下教育社2023年净利润3亿元，yoy+16.87%，2023年出版教材1077种，教辅2847种，通过推进发行渠道整合、积极拓展市场促进市场化教材教辅产品收入增长，成为主营业务增长的主要驱动。2023年一般图书销售码洋28.01亿元，yoy+35.48%。
    公司把握“双减”政策机遇，推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设，课后服务实行“一县一策”“一校一案”，推动各新华书店实施教育服务网格化改革，2023年课后服务板块合计营收近2亿元。
    公司贯彻执行“数智南传”战略，积极推进教育信息化、数字化的
    实现，“粤教翔云数字教材应用平台”全年用户活跃人次近4300万，yoy+95.77%，并推动“南方智慧作业系统”“语言乐学平台”“粤高中学习平台”等多个市场化项目落地，实现商业化运营。
    公司通过成立合资公司的形式，积极探索少儿编程新赛道。通过子公司南传投资，与编程猫（深圳点猫科技有限公司）合资设立了南传科技，公司投入510万元，持股51%，编程猫持股40%。
    盈利预测和投资评级：我们看好公司背靠广东省区位优势，主业稳健向上，同时积极拥抱AI和新业态，但由于受到所得税率变动的影响，2024年公司业绩增长或承压，据此我们预测公司2024-2026年营业收入分别为102.56/111.94/124.24亿元，归母净利润分别为10.11/10.83/11.85亿元，对应PE分别为13/12/11x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、学生数量增长不及预期风险、科技
    创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。
   

2023年年报点评与2024年一季报点评：2024Q1营收同比+21%，发布首台AI服务器

中国长城(000066)
    事件:
    2024年4月30日，公司发布2023年年报与2024年一季报：2023年，公司实现营收134.2亿元，同比-4.33%；归母净利润-9.77亿元，2022年同期盈利1.20亿元；2024Q1，公司实现营收26.63亿元，同比+21.13%；归母净利润-2.5亿元，2022年同期-3.05亿元，实现减亏。
    投资要点:
    2024Q1营收同比+21%，利润端实现减亏
    2023年，公司销售/管理/研发费用率分别为4.79%/6.59%/10.15%，同比+1.04/-0.13/+0.73pct，销售费用增长主要系子公司扩大市场、人工成本增长，以及与收入相关的售后服务费同比增加。
    2023年，公司利润总额下降主要系：①政策影响：信创市场出现政策性波动，系统装备业务受审价、免税政策变动等因素影响，盈利空间严重压缩；②投资收益下降：参股公司受经济下行影响，收入利润下滑，影响公司整体收益；③“两金”高企导致损益增加。
    2024Q1，公司营收26.63亿元，同比+21.13%；归母净利润-2.5亿元，2022年同期-3.05亿元，实现减亏。2024Q1，公司销售/管理/研发费用率分别为5.52%/4.42%/11.77%，同比-1.05/-5.36/-3.56pct，管理费用下降主要系冲回二期股票期权已失效的可行权对应已摊销的股权激励费。
    服务器业务打造“一主多辅”，成功发布首台AI服务器
    1）计算产业（占比62%）：2023年，营收82.86亿元、同比-3.85%；毛利率16.34%、同比-4.80pct。2023年，党政信创需求不及预期，信创市场增长更多来自服务器产品，终端市场呈下降趋势。服务器领域，公司发展“鹏腾为主+其他为辅”战略，完成飞腾、海光、鲲鹏、熠知、Intel五条技术路线17个项目立项；打造首台AI服务器，获中科信控威海20台订单需求。智能终端领域，上架销售飞腾D2000战斗版、兆芯笔记本、青松主板标配产品等。
    2）系统装备（占比32%）：2023年，营收43.00亿元、同比-5.07%；毛利率27.72%、同比-1.57pct。2023年，系统装备市场保持增长，市场化竞争进一步加剧。随着装备统型等工作持续深入开展，导致部分装备需求种类和数量下降，叠加装备审价等政策影响，进一步压缩盈利空间。但公司不断优化业务结构、聚合业务能力，参与多项重要型号、重点科研生产任务，中标军办集采、天通同步一体设备等重大项目；特种能源产品形成多个客户市场全面进入的新格局。
    2023H2飞腾营收快速增长，S5000C+D2000放量可期
    1）飞腾2023H2营收增长快速。2023年，飞腾营收超19亿元、同比+18%，2023H1营收5.50亿元，预期2023H2营收约14亿元、约为上半年的2倍+；研发投入超10亿元、同比+25%，授权专利数同比增长72.9%；累计芯片销售量突破750万片+。
    2）腾云S5000C服务器液冷方案发布，中国移动合作飞腾自研S5000C服务器。2024年4月，飞腾腾云S5000C服务器液冷解决方案正式发布，主频相对标准版芯片提高20%。4月，中国移动基于飞腾最新一代腾云S5000C-M高性能服务器CPU自研5G基站服务器。我们认为，2024年，飞腾S5000C服务器有望实现批量出货，或带动飞腾业绩持续增长。
    3）腾锐D2000中标大型国有银行采购，份额持续提升。4月，某大型国有银行2024年桌面采购项目招标结果公布，基于飞腾腾锐D2000处理器的数万台桌面终端中标，在该行桌面终端采购中份额最大，市场份额同比显著增长。
    盈利预测和投资评级：公司为中国电子旗下计算产业主力军，将长期受益于自主智算产业高质量发展。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为155.49/187.88/216.54亿元，归母净利润分别为1.09/3.14/5.17亿元，EPS分别为0.03/0.10/0.16元/股，当前股价对应PS分别为1.98/1.63/1.42X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济影响下游需求，信创推进速度不及预期，技术迭代升级不及预期，市场竞争加剧，中美博弈加剧等。
   

公司动态研究：分红率提升，智慧教育转型持续推进

皖新传媒(601801)
    事件:
    (1)2024年5月7日，公司公告回购股份进展，截至2024年4月30日，公司已累计回购股份3127万股，占总股本的1.57%，总金额2.04亿元。
    (2)2024年4月27日，公司公告2024年一季报，2024Q1实现营业收入29.29亿元，yoy-5.44%，归母净利润2.93亿元，yoy-13.28%，扣非归母净利润3.15亿元，yoy+17.13%。
    (3)2024年4月18日，公司公告2023年年报，2023年实现营收112.44亿元，yoy-3.79%，归母净利润9.36亿元，yoy+32.21%，扣非归母净利润7.54亿元，yoy+9.66%，公司计划每10股派发现金红利3.05元，合计分红6.45亿元（含2023年回购金额0.48亿元）。
    投资要点:
    低毛利率业务规模压缩，2023年扣非净利润稳定增长
    (1)2023年图书销售维持增长，供应链及物流业务收入规模压缩。2023年实现营收112.44亿元，yoy-3.79%。其中2023Q4营收14.64亿元，yoy-40.33%，qoq-60.92%。分产品来看，2023年教材图书、一般图书收入分别为17.51/45.19亿元，yoy+2.43%/+6.57%，两项合计收入占比55.76%；游戏业务收入1.62亿元，yoy+75.65%；供应链及物流、多媒体、文体用品业务收入分别为37.98/5.19/1.8亿元，yoy分别为-3.54%/-46.46%/-64.94%。2023年毛利润24.07亿元，yoy+5.38%，毛利率21.41%，同比上涨1.86pct。毛利率提升主要来自低毛利率的供应链物流、多媒体业务、文体用品及其他业务规模压缩。
    (2)2023年扣非归母净利润同比稳定增长。2023年公司实现归母净利润9.36亿元，yoy+32.21%，归母净利润增长主要因为受到所得税政策调整影响，计提递延所得税费用1.37亿元。2023年扣非归母净利润7.54亿元，yoy+9.66%。
    根据财税[2019]16号规定，经营性文化事业单位转制为企业，自转制注册之日起五年内免征企业所得税，根据财税[2023]71号规定，公司自2024年1月1日起不再享受文化转制企业所得税减免政策，因此我们将公司未来适用所得税率调整至25%。
    (3)2023年现金分红率提升至68.9%。2023年公司拟每10股派息3.05元，合计分红6.45亿元（含2023年回购金额0.48亿元），分红率达68.9%，较2022年提升17pct。以2024年5月8日收盘价计算，股息率为4.2%。
    (4)股票回购注销彰显发展信心。公司自2023年12月开始，以不超过8.5元/股进行股份回购，用于注销并减少注册资本，回购金额2~4亿元，截至2024年4月30日，公司已累计回购股份3127万股，占总股本的1.57%，回购总金额2.04亿元。
    (5)在手现金宽裕，募投资金余额充足。截至2023年12月31日，公司在手现金余额106.77亿元。公司2023年11月18日公告，拟将募投项目尚未使用的资金及累计收益合计24.29亿元更改项目，用于投资供应链智慧物流园、数字化书店建设、智游游戏平台等新项目。
    (6)2024Q1毛利率提升明显，扣非归母净利润增速17.13%。公司2024Q1实现营业收入29.29亿元，yoy-5.44%，毛利率27.48%，同比+7.14pct，期间费用率同比+1.54pct。2024Q1归母净利润2.93亿元，yoy-13.28%，同比下降主要因为受所得税政策变化影响，公司2024Q1所得税费用增加，ETR为22.2%，同比提升19.62pct。2024Q1扣非归母净利润3.15亿元，yoy+17.13%，主要受益于毛利率提升。截至2024Q1，公司在手现金109.48亿元，yoy+7.94%，qoq+2.54%。
    主营业务基础牢固，多元化布局协同发展
    (1)公司利用渠道优势提升文化服务能力：积极布局新型线上线下文化服务矩阵，在安徽、江苏、北京等地拥有804家实体门店。
    (2)教育服务业务体系完善，推进智慧教育转型升级：公司拥有覆盖省市县乡四级营销网络体系和近3000人教育服务专员，已形成学前教育、K12教育、职业与高等教育、智慧教育四大业务体系，专注学校、校园书店等业务场景。公司以“阅伴”学习机为突破口，开辟数智教育新赛道，研发皖新朱子教育AI机器人，支持全自动上课，可在上课过程中与学生自发互动，多元化培养幼儿各项能力。
    (3)积极拥抱科技创新：公司与华为云计算技术有限公司联合实施“数字皖新”规划项目，着力推进新零售、智慧教育、智慧供应链三大新业态领航发展，打造“美丽科学”融媒体平台，研发皖新学习机、皖新阅读大模型、朱子机器人等产品。
    盈利预测和投资评级：由于受到所得税率变动的影响，公司业绩增长承压，但公司教材教辅发行、销售业务基础稳健，积极拥抱科技创新、打造智慧新业态，据此我们预测公司2024-2026年营业收入分别为122/133/148亿元，归母净利润分别为8.25/9.57/10.78亿元，对应PE分别为18/15/14x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、投资标的不及预期风险、学生数量增长不及预期风险、科技创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。
   

点评报告：4月销量同比延续增长，新能源&出海稳定推进

长城汽车(601633)
    事件:
    长城汽车2024年5月6日发布4月产销快报：公司4月实现汽车销售9.48万辆，同/环比分别为+1.8%/-5.46%。2024年1-4月累计销售37.01万辆，同比+18.18%。4月哈弗品牌实现销量4.7万辆，同/环比分别-9.97%/-12.95%；WEY品牌实现销量4458辆，同/环比分别为+87.71%/+23.56%；长城皮卡实现销量1.8万辆，同/环比分别为-3.12%/+2.85%；欧拉品牌实现销量4686辆，同/环比分别为47.35%/-22.19%；坦克品牌实现销量2.04万辆，同/环比分别为+87.51%/+8%。
    投资要点:
    “智能化+越野”厚积薄发，高价值产品力全面提升。据长城汽车公众号，公司1-4月累计销售坦克6.97万辆，同比+98.3%，作为中国硬派越野SUV代表，坦克品牌实现连续40个月占据硬派越野市场50%以上的市场份额。此外，得益于产品结构调整，公司高价值产品销量不断提升，4月20万元以上车型销售2.56万辆，同比+98.18%。智能化领域，4月9日，长城汽车与腾讯音乐娱乐集团达成的战略合作，双方将共同探索AI技术在座舱生态领域的创新应用。未来公司将会通过跨界合作在快速发展的智能汽车和互联网汽车领域探索新技术和新业务模式。4月25日，长城汽车多款新产品亮相北京车展，包括魏牌蓝山智驾版、坦克700Hi4-T、新一代哈弗H6、新一代哈弗H9、2024款哈弗猛龙、2024款欧拉好猫和长城山海炮Hi4-T等，再次印证其产品的创新和多样性，利于维持品牌在特色汽车细分品类中的竞争力，对公司的长期销售和市场份额产生正面影响。
    海外单月销量创新高，扩大海外投资丰富产品布局。4月海外销售3.6万辆，同/环比分别为+65.68%/+0.91%，1-4月累计销量12.89万辆。公司稳步推进全球化战略，4月21日-27日，公司邀请海外千名外商外媒共同参加2024年北京国际车展，推广其“新四化”全球化战略，包括产能本地化、经营本土化、品牌跨文化以及供应链安全化。目前公司正在全球运营中寻求更深入的本地融合和文化交流，适应全球市场的变化，加强公司在国际的影响力。未来预计会加强对海外市场的重视，推进未来的投资扩张计划。
    盈利预测和投资评级公司高端化新产品周期已至，新能源越野车和出海业务有望贡献显著业绩增量，预计公司2024-2026年实现营业收入2397、2743、2995亿元，同比增速为38%、14%、9%；实现归母净利润109.5、137.4、190.6亿元，同比增速为56%、25%、39%；EPS为1.28、1.61、2.23元，对应当前股价的PE估值分别为20.2、16.1、11.6倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
    风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。
   

业绩亮眼，新任董事长开启治理新篇章

学大教育(000526)
    事件:
    1.2024年5月6日，公司公告偿还紫光卓远借款本金6500万元，剩余借款本金约3.99亿元。
    2.2024年4月27日，公司发布2023年年报、2024年一季报、选举新任董事长的公告：
    （1）2023年公司实现营收22.13亿元，yoy+23.09%，2023年归母净利润
    1.54亿元，2022年为0.11亿元，2023年扣非归母净利润1.41亿元，2022年为-0.09亿元。
    （2）2024Q1实现营收7.05亿元，yoy+35.97%，归母净利润0.5亿元，yoy+886.44%。
    （3）公司公告董事会同意选举金鑫（学大教育创始人、董事、总经理）担任董事长。
    投资要点:
    市场需求旺盛、商业模式改善，共同驱动业绩高增
    （1）收入端：2023年公司实现营收22.13亿元，yoy+23.09%，教育培训服务收入21.47亿元，收入占比97.03%。2024Q1营收7.05亿元，yoy+35.97%，2023年及2024Q1收入增长主要由于经营环境改善，个性化业务市场需求提升。
    分地区来看，2023年东部/西部/中部地区收入占比分别为57.34%/33.16%/9.5%，东、西部地区占比提升，中部地区收入占比相对减少。
    毛利端，2023年毛利率36.5%，同比+8.47pct，我们认为毛利提升主要来自公司全日制业务收入扩张、整体收入结构改善。截至2023年末，公司共有教师3215人，占员工总数的51%，同比增加962人，师均创收68.82万元，师均创利4.78万元。
    （2）费用端，2023年公司期间费用率合计26.99%，同比+1.16pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.43%/15.67%/1.22%/2.67%，同比分别+0.91/+1.36/-0.09/-1.02pct，管理、研发费用增加主要系员工数量增长（由4614人增长至6318人）所致。
    （3）净利端，2023年归母净利润1.54亿元，2022年为0.11亿元，净利率6.95%，同比+6.34pct。2023年扣非归母净利润1.41亿元，2022年为-0.09亿元。2023年，公司毛利率、净利率均为2016年收购学大以来最高水平，显示出商业模型改善，经营效率提升。
    2023Q4公司实现归母净利润0.37亿元，2022Q4为0.03亿元，归母净利率8.77%，同比+7.89pct，扣非归母净利润0.27亿元，2022Q4为-0.03亿元，2023Q4业绩增长亮眼，我们认为主要因为业务结构优化，预计全日制业务占比得以提升，一定程度上抚平了个性化教育带来的季节性波动。
    （4）公司2023年期末合同负债余额7.18亿元。经营活动产生的现金流净额6.07亿元，创历史新高。2023年合计偿还紫光学大借款本金4
    亿元、利息2304万元，截至2024年5月6日，公司已于2024年继续偿还本金2.15亿元，对紫光卓远的剩余借款本金约3.99亿元。截至2024Q1末，公司在手现金11.26亿元。
    （5）2024Q1实现营收7.05亿元，yoy+35.97%，毛利率32.42%，yoy+1.95pct，期间费用率23.6%，同比-0.85pct，归母净利润0.5亿元，yoy+886.44%，归母净利率7.12%，同比+6.13pct，利润同比增长显著。
    2024Q1经营性现金流净额4.44亿元，创一季度历史新高。公司2024Q1期末合同负债余额为10.01亿元，同比增长23.52%，为2024Q2收入、利润增长提供较好的确定性。
    个性化教育全国化布局、顺应政策锐意布局职教新赛道
    （1）个性化教育是公司的传统优势项目。公司个性化教育包括学习中心和全日制教学基地两种模式，截至2023年末，公司共有个性化学习
    中心240余所，覆盖100余城市。公司已在全国布局了30余所全日制培训基地，主要招生对象为高考复读生、艺考生群体。
    （2）职业教育涵盖中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训三个板块：
    ①中职教育：公司通过联合办学、托管办学、投资办学等方式布局中职，搭建产教融合培养体系，提升中职学生升学和就业水平。截至目前，已收购3所中职（东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校），拟收购珠海市工贸技工学校、珠海市工贸管理专修学校，托管运营了青岛西海岸新区绿泽电影美术学校、西安市西咸新区丝路艺术职业学校等。
    ②高职教育及产教融合：公司在高职领域提供产业学院共建、实训基地建设、技术输出、双师队伍培养等服务，促进校企合作、产教融合，报告期内，与惠州工程职业学院、吕梁学院等多所高职院校达成合作。
    ③职业技能培训：公司积极探索打造现代化、多元化、规范化职业技能培训新路径，开展以就业为导向的职业资格和职业技能人才培训服务。
    （3）文化阅读：着力打造全民阅读体验升级的全新文化业态，已有句象书店、绘本馆等产品。
    （4）医教融合：公司成立千翼健康子品牌正式步入医教融合领域，开设首家自营康复医院并与多个城市的二级和三级医院达成合作，为面临孤独症、注意力缺陷、学习困难等挑战的儿童提供解决方案。
    盈利预测与投资评级：我们认为公司是A股少有的老牌教育公司，2001年成立以来始终坚持以个性化教育为核心理念，当前我们看好公司的原因包括：①传统业务在外部经营环境改善和内部经营效率提升双重作用下带来的收入增长及利润率改善，②公司基于传统培训业务延伸出高考复读、艺考培训、中职教育的高考（包括职教高考）业务，其中以中职为代表的新业务的收入贡献有望提升。中职业务经营模式更为稳健、且盈利能力更强，对于季节波动性较大、经营效率较低的传统个性化业务而言，既有交叉销售的优势、从公司整体业绩角度又是十分有益的补充。暂不考虑拟收购事项影响，我们预计公司2024-2026年实现营业收入30.88/37.89/44.24亿元，归母净利润2.77/3.74/4.67亿元，对应PE分别为29/21/17x，维持“买入”评级。
    风险提示：公共卫生事件相关风险、估值中枢下移风险、监管相关风险、管理层相关风险、新业务拓展不及预期、解禁减持风险、出生人口下滑、收购事项不确定性等。
   

一季报开门红，游戏流水及利润率持续攀升

神州泰岳(300002)
    事件:
    （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基
    数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。
    （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。
    投资要点:
    2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。
    （1）收入端：
    ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子
    公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。
    ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。
    ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。
    （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。
    （3）费用端：
    ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。
    ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智
    能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。
    ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。
    ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。
    （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。
    （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩
    2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。
    2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。
    2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。
    （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。
    （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。
    （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。
    （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。
    盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至11.1/13.02/14.57亿元，对应PE为17/14/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。
   

动态研究：一季报开门红，游戏流水及利润率持续攀升

神州泰岳(300002)
    事件:
    （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基
    数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。
    （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。
    投资要点:
    2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。
    （1）收入端：
    ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子
    公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。
    ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。
    ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。
    （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。
    （3）费用端：
    ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。
    ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智
    能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。
    ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。
    ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。
    （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。
    （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩
    2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。
    2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。
    2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。
    （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。
    （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。
    （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。
    （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。
    盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至10.6/12.9/14.4亿元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。
   

订阅转型致短期业绩承压，业务价值量稳定提升

福昕软件(688095)
    事件:
    福昕软件发布2023年年报及2024年一季报：2023年，公司实现营业收入6.11亿元，同比增长5.33%；归母净利润-0.91亿元，上年同期为-0.02亿元。2024Q1，公司实现营业收入1.69元，同比增长16.87%；归母净利润-1061万元，上年同期为-1134万元。
    投资要点:
    收入增速放缓，亏损小幅扩大。2023年，公司营业收入同比增长5.33%（YoY-1.83pct），剔除外币汇率波动后增长0.66%（YoY-4.45pct），主因永久授权收入下降，同时核心产品PDF编辑器订阅定价低于永久授权。毛利率维持高位，同比下滑0.54pct至94.79%。销售/管理/研发费用率分别同比提高5.93pct/3.65pct/4.49pct至55.64%/22.65%/36.75%，相关人员投入顺应业务发展而有所提高。最终归母净利润为-0.91亿元，亏损相比上年同期-0.02亿元小幅扩大。经营性现金流为-0.38亿元，上年同期为0.58亿元，主因本期支付的职工薪酬及其他付现费用增加。
    订阅转型加速推进，业务价值量稳定提升。订阅转型短期会带来表观收入增速放缓的负向影响，但随着过程中整体业务价值量稳定提升，正向财务贡献有望长周期释放。2023年，公司订阅收入占比达到35.36%（YoY+14.36pct），其中欧美市场订阅收入增幅超过80%；ARR达到2.50亿元（YoY+80.60%），合同负债金额为1.61亿元（YoY+71.30%），核心产品订阅续费率保持90%以上高位。
    渠道转型深化，欧洲与中国区渠道扩张显著。2023年，公司渠道收入占比达到34.01%（YoY+5.01pct），收入同比增长22.39%，增长受到全球PC出货量下降制约；核心PC渠道商（Dell）收入同比持平。分区域看：北美地区是公司的主要市场，收入基数高，本年度渠道收入增长8.55%；欧洲和中国地区渠道收入分别同比增长59.53%/45.45%。
    AI功能迭代，长期有望提高产品附加值。2023年，公司核心产品PDF编辑器的海外版已全产品形态（包括Editor PC端、移动端和云端）集成GPT3.5，能够实现文档总结、内容改写等功能，且能够基于SmartPDF Commands实现以自然语言来进行常规操作。
    2024Q1双转型战略初显成效。公司实现收入1.69亿元（YoY+16.87%，CC+13.14%），其中订阅收入同比增长73.30%，占比提高至44.07%。季度新增ARR为0.31亿元（YoY+41.00%），总ARR达到2.81亿元（YoY+75.20%）；渠道收入同比增长49.01%，占比提高至37.44%。AI功能方面，公司于2024年1月与Dell签署软件代理协议，为其用户提供集成AI能力的FoxitPDFEditor。
    公司拟取得福昕鲲鹏控制权并实现并表。公司拟使用0.9亿元超募资金收购福昕鲲鹏（北京）信息科技有限公司38.27%的股权；收购完成后，公司共持有73.24%的股权，福昕鲲鹏纳入公司合并报表范围。
    盈利预测和投资评级公司持续深化订阅转型，短期表观业绩承压，但综合业务价值量稳定提升，增长确定性高；AI功能迭代进一步助推订阅转化并提高客户粘性。同时，随渠道转型推进，分销体系成
    熟，有望提高投入产出比。综上，我们预计公司2024/2025/2026营业收入为7.01/8.22/10.18亿元，归母净利润为-0.35/0.11/0.55亿元，对应P/S为8/7/6x；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示订阅转型进度不及预期；PC市场回暖不及预期；生成式AI技术发展不及预期；竞争格局恶化风险；地缘政治风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：Q1长链二元酸销量增加，盈利同比增幅明显

凯赛生物(688065)
    事件:
    2024年4月30日，凯赛生物发布2023年年度报告及一季度报告：2023年实现营业收入21.14亿元，同比下降13.39%；实现归母净利润3.67亿元，同比下降33.75%；实现扣非归母净利润3.07亿元，同比下降44.67%；销售毛利率28.79%，同比下降6.45pct，销售净利率19.32%，同比下降5.77pct；经营活动现金流净额为5.69亿元，同比下降2.34亿元。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入5.49亿元，同比-9.07%，环比+2.55%；实现归母净利润为0.53亿元，同比-21.53%，环比-26.92%；扣非后归母净利润0.51亿元，同比-11.54%，环比-3.82%；经营活动现金流净额为0.39亿元，同比-1.15亿元，环比-1.67亿元。销售毛利率为29.70%，同比-4.98pct，环比+3.64pct；销售净利率为10.06%，同比-3.51pct，环比-6.55pct。
    同时，公司公布一季度报告，2024Q1单季度，公司实现营业收入6.85亿元，同比+35.43%，环比+24.76%；实现归母净利润为1.05亿元，同比+83.25%，环比+99.96%；扣非后归母净利润1.03亿元，同比+124.96%，环比+103.19%；经营活动现金流净额为2.15亿元，同比+1.36亿元，环比+1.76亿元。销售毛利率为28.68%，同比-5.35pct，环比-1.02pct；销售净利率为15.61%，同比+1.39pct，环比+5.55pct。
    投资要点:
    2023年营收利润下滑，公司业绩承压
    2023年实现营业收入21.14亿元，同比下降13.39%；实现归母净利润3.67亿元，同比下降33.75%。其中，2023年公司实现毛利润6.09亿元，同比-2.52亿元；期间费用2.00亿元，同比+0.73亿元，资产减值损失-2898万元，损失同比上升56万元，信用减值损失627万元，损失同比上升1295万元。2023年公司经营活动产生的现金流量为5.69亿元，同比下降2.34亿元，主要是上期公司进项税留抵退回导致。期间费用方面，2023年公司销售费用率为1.81%，同比-0.04pct；管理费用率为8.70%，同比+0.97pct；研发费用率为8.95%，同比+1.26pct；财务费用率为-10.00%，同比+2.09pct，主要是本期美元波动导致汇兑收益下降导致。
    产品方面，2023年，公司长链二元酸系列实现生产量6.57万吨，同比+10.70%，实现销售量6.00万吨，同比+2.22%，实现营业收入19.08亿元，同比-8.99%，毛利率37.86%，同比下降2.83pct；生物基聚酰胺系列实现生产量1.03万吨，同比-49.03%，实现销售量0.76万吨，同比-31.34%，实现营业收入1.54亿元，同比-33.27%，毛利率-17.99%，同比下降10.65pct。
    2023年Q4公司实现净利润5519万元，环比下降3368万元，实现毛利润1.63亿元，环比上升0.24亿元，期间费用1.15亿元，环比上升5840万元，所得税费用142万元，环比下降719万元。
    2024Q1净利润环比提升，公司经营向好
    根据公司一季度业绩报告，2024Q1公司实现净利润1.07亿元，环比上升5167万元。受下游需求回暖影响，公司紧抓市场机遇，加大产品销售力度，同时全力拓展新产品癸二酸市场，提升客户份额，因此，长链二元酸销售量，销售收入较去年同期大幅上涨。公司归母净利润受此影响，较去年同期大幅上涨。2024Q1实现毛利润1.96亿元，环比上升0.33亿元，费用方面，2024Q1销售费用为1229万元，环比上升151万元；管
    理费用为4324万元，环比下降964万元；研发费用为4478万元，环比下降1793万元；财务费用为-3742万元，环比下降2654万元。2024Q1的资产减值损失-590万元，环比上升710万元；信用减值损失为-269万元，环比下降619万元。
    与招商局合作，加速推进生物基聚酰胺应用
    凯赛生物与2023年与招商局集团签订业务合作协议。根据协议，招商局集团将尽最大的商业努力推广和落实凯赛生物基聚酰胺产品的使用。基于公司产品的特点和双方的深度合作关系，公司正与招商局集团共同推动相关生物基材料在集装箱、建筑、光伏、物流等领域的应用，未来公司向招商局集团体系内客户形成批量销售将促进新增产能的消化。
    盈利预测和投资评级预计公司2024-2026年营业收入分别为34.07、60.01、95.37亿元，归母净利润分别为5.35、8.49、13.11亿元，对应PE分别56、35、23倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
    风险提示下游需求下滑、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。
   

2023年年报&2024一季报点评：2024Q1业绩承压，布局四大业务增长战略

软通动力(301236)
    事件:
    2024年4月26日，软通动力发布2023年年报&2024年一季报：2023年公司实现营收175.81亿元，同比-7.97%；归母净利润5.34亿元，同比-45.15%；扣非后归母净利润4.62亿元，同比-44.89%；
    2024Q1公司实现营收54.49亿元，同比+29.65%；归母净利润-2.77亿元，同比-557.51%；扣非后归母净利润-2.84亿元，同比-885.28%。
    投资要点:
    加大海内外市场布局，2024Q1亏损系并购等因素影响
    2023年公司销售毛利率19.26%，同比-2pct；销售/管理/研发费用率为3.29%/7.82%/5.44%，同比+0.18/+0.18/-0.1pct；销售和管理费用小幅上升的主要原因系公司完成了全国六大区域40余个重要城市的营销能力布局，同时启动了东南亚和中东发展战略。
    2024Q1公司完成并表同方计算机及同方国际，驱动收入高增；但硬件业务对整体毛利率造成影响，2024Q1销售毛利率为10.7%，同比-7.56pct；销售/管理/研发费用率为4.04%/6.69%/4.53%，同比+1.07/-1.59/-1.74pct。利润端承压的主要原因系并购整合初期业务融合及组织拉通等成本费用增加+春节期间市场需求波动+核心大客户价格竞争+增值税加计抵减政策到期等多重因素影响。
    重构新增长战略，咨询、金融科技业务表现突出
    2023年通讯行业收入70.54亿元，同比-18.35%；互联网服务行业收入32.87亿元，同比-9.34%，对公司收入造成影响。2023年公司明确了新时期业务发展的路径，布局并实施咨询与数字技术服务+计算产品与数字基础设施+数字能源与智算服务+国际化四大业务增长战略；数字化创新业务和战略新兴行业作为公司转型升级的核心引擎，进入稳步发展阶段，其中咨询、金融科技业务表现突出；
    1）数字化创新业务：2023年营收83.48亿元，其中咨询与解决方案业务收入13.19亿元，同比+24.08%；公司构建了从数字化转型咨询诊断、轻咨询到深度咨询的多种服务模式，签约多个千万级咨询项目，发布《以数字化建设助力国企科技创新》白皮书。
    2）战略新兴行业客户：2023年营收64.11亿元，其中金融科技业务收入40.42亿元，同比+6.31%。在银行领域公司数字人民币智能合约平台已经接入多家二层银行，数字人民币权益交易额不断扩大；保险领域率先推出保险行业AI大模型，赋能某知名险企车险生态业务数据。
    华为链全栈布局，收购同方加强硬件能力布局
    公司深入参与云、鸿蒙、欧拉、高斯、鲲鹏、昇腾、数字能源、盘古等生态领域的构建，2023年收购同方计算机/同方国际加强硬件能力：（1）软件生态：①开源鸿蒙：2024年子公司鸿湖万联升级OpenHarmony项目群A类成员，鸿鹄万联打造业内首个具备跨指令集的操作系统SwanLinkOS，搭载SwanLinkOS的矿用高压/低压等保护器已商业化，与伙伴联合发布多个电力行业开源鸿蒙产品，发布了包括燃气抄表和报警、社保卡制卡读卡等多个城市开源鸿蒙解决方案，已在雄安打造标杆样板，并积极推进操作系统标准化工作。②开源欧拉：企业版服务器操作系统天鹤OS完成与主流国产服务器CPU/数据库/中间件厂商的兼容性适配，成功中标中国移动“云智能中心2023-2024年省专公司操作系统迁移技术服务项目”第二标段。③开源高斯：自研基于openGauss内核的数据库商业发行版天鹤数据库，推出天鹤多数据库管理平台等产品和基于天鹤数据库的保险、资金管理等多个联合解决方案。
    （2）硬件布局：①软通计算（同方计算机）：软通计算在教育、党政行业保持领先地位，斩获中移动2024年PC服务器集采超预期份额，同时，截至当前清华同方的昇腾合作伙伴级别已升级为优选级。公司将以软通计算为业务主体深化技术创新，同时与公司软件开发能力共融互联打造软硬一体化智算方案加快业务拓展。②智通国际（同方国际）：智通国际拥有直面C端的机械革命品牌；公司将继续加大在智能电子产品领域的研发投入，积极拓展海外市场；加强面向智能电子产品领域上下游资源整合；增强机械革命品牌建设；研发AI智能体助理，发展AIPC。
    盈利预测和投资评级：公司是国内领先的软件与信息技术服务商，考虑同方计算机以及同方国际并表收入，预计2024-2026年营业收入300.78/339.30/381.91亿元，归母净利润分别为6.51/9.99/13.06亿元，EPS分别为0.68/1.05/1.37元/股，对应2024-2026年PE分别为62/40/31X，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、中美博弈加剧、物联网行业发展不及预期、国产替代不及预期、收购落地不及预期。
   

2024年一季报点评：业绩持续稳健增长，员工持股计划彰显发展信心

宏华数科(688789)
    事件:
    宏华数科4月29日发布2024年一季报：2024Q1实现营业收入3.68亿元，同比+30.23%，归母净利润0.87亿元，同比+34.95%，扣非归母净利润0.85亿元，同比+33.48%。
    投资要点:
    业绩持续稳健增长。公司2023年营业收入12.58亿元，同比+40.65%，归母净利润3.25亿元，同比+33.83%，扣非归母净利润3.12亿元，同比+32.35%；2024Q1公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比+30.23%、+34.95%、+33.48%，业绩持续稳健增长。
    2023年数码喷印设备销售量价齐升，新业务已具备一定规模。分业务来看，2023年数码喷印设备收入6.12亿元，同比+32.44%，销量841台，同比+14.42%，设备单价72.82万元/台，同比+15.75%，设备端实现量价齐升；墨水收入4.11亿元，同比+8.17%，销量8265.22吨，同比+21.06%。2023年公司并表TEXPA、山东盈科杰，两家公司分别从事自动化缝制设备、高速数码印刷设备业务；2023年自动化缝纫设备、数字印刷设备收入分别为1.05、0.63亿元，新业务已具备一定规模。
    2023年数码喷印设备、墨水毛利率有所提升。2023年公司毛利率
    46.54%，同比-0.66pct，归母净利率25.85%，同比-1.32pct；分业务来看，数码喷印设备、墨水毛利率分别为45.29%、53.87%，同比+1.74pct、+2.10pct，自动化缝纫设备、数字印刷设备毛利率分别为23.46%、44.14%；2024Q1毛利率45.63%，同比-1.93pct，归母净利率23.48%，同比+0.82pct。费用率方面，2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为8.25%、4.69%、7.16%、-4.39%，分别同比+1.90pct、-1.56pct、+0.51pct、-0.57pct。
    发布员工持股计划，彰显发展信心。公司于4月29日发布2024年员工持股计划，拟获份额对应股份总数为86.50万股，覆盖公司员工不超过82人，计划对应公司2024、2025年业绩考核目标为：1）2024年净利润同比增速不低于30%；2）2024、2025年两年累计净利润增长率不低于200%，以2024年净利润同比增长30%计算，2025年净利润同比增速不低于30.77%；持股计划彰显公司发展信心。
    盈利预测和投资评级考虑到数码喷印设备收入增长较快，我们调整本次盈利预测，预计2024-2026年公司收入为17.30、22.88、29.88亿元，同比增速为37%、32%、31%；预计归母净利润为4.56、5.88、7.75亿元，同比增速为40%、29%、32%，现价对应PE28.4、22.0、16.7倍，考虑到数码印花持续渗透，自动缝纫设备、数码印刷设备构建业务“第二曲线”，公司长期成长动力依然充足，维持“买入”评级。
    风险提示产能投放不及预期，行业竞争加剧，产品出海不及预期，制造业复苏不及预期，新业务推广不及预期。
   

公司动态研究：2023年行业去库+费用端投入加大导致盈利承压，2024年下游回暖+强控费用，有望迎来经营拐点

格力博(301260)
    事件:
    2024年4月27日，格力博发布2023年度报告：2023年，公司营业收入为46.17亿元，同比2022年下降11.40%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-4.28亿元，同比2022年下降6.49亿元。
    2024年4月27日，格力博发布2024年度一季报：2024年第一季度，公司营业收入为16.36亿元，同比增加5.45%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.32亿元，同比增加58.49%。
    投资要点:
    行业去库+费用端投入加大导致2023年盈利承压。1）行业去库：2023年，受到零售商去库存的影响，公司自有品牌业务中来自于Amazon的收入同比下降，虽然公司采取了开拓新渠道、增加新产品投放市场和加大广告营销等多种措施，但是最终自有品牌业务收入水平与2022年同期持平，预期的增长未能实现。与此同时，公司ODM客户也因为零售商去库存，导致其自身的OPE业务销售收入下降从而削减了对公司的订单，公司客户品牌（ODM）业务收入全年下降了约40%，从而影响了公司的收入。2）费用端加大投入：2023年公司期间费用率为33.73%，同比增加11.94个百分点。其中销售费用同比增加2.01亿元，占营业收入比例同比增加5.86个百分点，主要系公司增加销售人员（特别是境外销售团队，以支持直发、渠道服务和售后支持业务）+增加广告投放+商用产品质保费用方面投入增加。管理费用同比2022年增加了0.78亿元，主要是受管理人员增加及公司上市后普遍调增了管理人员的工资薪酬影响。研发支出2.73亿元，同比2022年增加了27.76%，主要系公司在产品开发方面大力投入，对商用系列产品进行了整体优化升级。
    2024年下游回暖+强控费用，有望迎来经营拐点。1）下游回暖：在经历了2023年下游零售商去库存之后，进入2024年零售商主动补
    库的需求开始逐渐显现。以Amazon为例，2023年Amazon向终端客户销售公司产品的金额下降不到10%，但是公司向Amazon的销售额下降了逾50%，随着Amazon降库存目的完成，2024年对公司的采购意愿开始回升，预计增长幅度将达到80%左右。此外随着去库存的完成，ODM业务销售也将回升，因此将带动公司该项业务收入水平的上升。公司主要客户TORO、ECHO等均向公司发出了订单需求，受此影响，公司2024年一季度业绩出现回升，全年ODM业务收入也有望回升。2）强控费用：2024年第一季度期间费用率为21.93%，较同期下降3.67个百分点。
    盈利预测和投资评级：预计公司2024-2026年营业收入分别为55/64/75亿元，归母净利润分别为2.68/4.91/6.27亿元，当前股价对应PE为28/15/12倍。基于2024年行业回暖+公司强控费用，有望迎来困境反转，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；产品拓展不及预期；原材料大幅上涨；存货规模较高风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：Q1净利润环比向上，期待行业景气度修复

合盛硅业(603260)
    事件:
    2024年4月30日，合盛硅业发布2023年年度报告及一季度报告：2023年实现营业收入265.84亿元，同比上升12.37%；实现归母净利润26.23亿元，同比下降49.05%；实现扣非归母净利润21.88亿元，同比下降56.80%；销售毛利率20.15%，同比下降14.24pct，销售净利率9.72%，同比下降12.02pct；经营活动现金流净额为-7.90亿元，同比下降1.64亿元。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入66.97亿元，同比+24.45%，环比-15.74%；实现归母净利润为4.38亿元，同比-26.23%，环比+8.93%；扣非后归母净利润2.51亿元，同比-50.94%，环比-26.98%；经营活动现金流净额为-6.30亿元，同比+6.87亿元，环比-22.58亿元。销售毛利率为15.11%，同比+0.41pct，环比+0.48pct；销售净利率为6.28%，同比-4.74pct，环比+1.32pct。
    同时，公司公布一季度报告，2024Q1单季度，公司实现营业收入54.16亿元，同比-5.46%，环比-19.14%；实现归母净利润为5.28亿元，同比-47.36%，环比+20.45%；扣非后归母净利润5.20亿元，同比-45.88%，环比+106.79%；经营活动现金流净额为-25.94亿元，同比-13.29亿元，环比-19.64亿元。销售毛利率为22.91%，同比-8.12pct，环比+7.80pct；销售净利率为9.60%，同比-7.78pct，环比+3.32pct。
    投资要点:
    2023年业绩承压，利润同比下降
    2023年实现营业收入265.84亿元，同比上升12.37%；实现归母净利润26.23亿元，同比下降49.05%；其中，2023年公司实现毛利润55.56亿元，同比-27.79亿元，主要是因为报告期内主要产品销售价格下降导致利润减少；期间费用18.15亿元，同比+3.05亿元，资产减值损失-6057万元，损失同比下降5127万元，信用减值损失-5138万元，损失同比下降6212万元。2023年公司经营活动产生的现金流量为-7.90亿元，同比-1.64亿元。期间费用方面，2023年公司销售费用率为0.16%，同比+0.01pct；管理费用率为2.40%，同比+0.63pct；研发费用率为2.13%，同比-0.93pct；财务费用率为2.13%，同比+0.72pct。
    产品方面，2023年公司工业硅生产量135.50万吨，同比+41.07%，销售量101.71万吨，同比+74.22%；110生胶生产量39.61万吨，同比+51.53%，销售量34.15万吨，同比+69.65%；107胶生产量32.98万吨，同比+50.11%，销售量30.58万吨，同比+47.30%；混炼胶生产量8.29万吨，同比-0.12%，销售量9.30万吨，同比+35.17%；环体硅氧烷生产量53.08万吨，同比+40.09%，销售量10.17万吨，同比+5.06%；气相法白炭黑生产量2.17万吨，同比+20.56%，销售量1.31万吨，同比+15.93%。
    2023年Q4公司实现净利润4.21亿元，环比上升2631万元，实现毛利润10.12亿元，环比下降1.51亿元，期间费用4.64亿元，环比上升2247万元，所得税费用9865万元，环比下降1.68亿元。
    2024Q1净利润环比增加，整体经营向上
    根据公司一季度业绩报告，2024Q1公司实现净利润5.20亿元，环比上升9958万元。2024Q1实现毛利润12.41亿元，环比上升2.29亿元，费用方面，2024Q1销售费用为949万元，环比下降308万元；管理费用为1.47亿元，环比下降1.57亿元；研发费用为1.38亿元，环比下降1.29亿元；财务费用为1.71亿元，环比上升3133万元。2024Q1的资产减值损失-3257万元，环比上升2799万元；信用减值损失为3889万元，环比上升7997万元。
    产业链不断延伸，多晶硅、组件、光伏玻璃项目有序推进
    2023年，公司有机硅新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期和工业硅东部合盛煤电硅一体化项目二期达产，新疆中部光伏一体化产业园项目（包含中部合盛年产20万吨高纯多晶硅项目、中部合盛年产20GW光伏组件项目、中部合盛年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等）首期实现全产线贯通，云南“绿－电－硅”循环经济生产基地（包含云南合盛水电硅循环经济项目一期等）和多晶硅东部合盛年产20万吨高纯晶硅项目等建设有序推进。
    盈利预测和投资评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为350.07、395.87、470.87亿元，归母净利润分别为33.44、43.44、51.03亿元，对应PE分别17、13、11倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
    风险提示 新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。
   

产品结构持续优化，海外收入稳健增长

鼎阳科技(688112)
    事件:
    鼎阳科技发布2023年年报与2024年一季报：2023年度，公司实现营业收入4.83亿元，同比增长21.50%；实现归母净利润1.55亿元，同比增长10.29%。2024一季度，公司实现营业收入1.04亿元，同比增长1.62%；实现归母净利润0.3亿元，同比下降15.33%。
    投资要点:
    高端产品营收快速增长，产品结构持续优化。2023年，公司高端产品营业收入同比增长55%，高端产品占比提升至22%，同比提升4pct，拉动四大类产品平均单价同比提升23.38%。从产品的销售单价上看，销售单价3万以上的产品，销售额同比增长89.91%（2024Q1同比增长32.91%），销售单价5万以上的产品，销售额增长157.82%（2024Q1同比增长74.24%）。
    海外市场稳健增长，国内射频微波核心产品营收高增。2023年，公司海外收入为2.89万元，同比增长16.80%，同比增速相较2022年的14.51%提升2.29pct，海外渠道建设优势明显。国内射频微波等核心产品营收高速增长，2023年公司高分辨率数字示波器产品境内收入同比增长68.77%，境内射频微波类产品同比增长59.70%。
    新产品迭出，奠定未来发展基础。2023年，公司共发布7款新产品，包括3款12bit的高分辨率数字示波器、1款12bit、8通道数字示波器、1款26.5GHz的手持式矢量网络分析仪、1款四通道可编程线
    性直流电源、1款手持信号分析仪。2024Q1，公司发布2款新产品，包括最高8GHz带宽、12bit的高分辨率数字示波器SDS7000A系列和高速六位半数字万用表SDM4000A系列。产品的迭代与品类扩展为公司未来的发展奠定了积极的基础。
    毛利率持续改善，研发、销售费用率同比提升。2023年公司整体毛利率为61.30%，同比提升3.76pct；公司研发费用率同比提升3.33pct至17.82%，销售费用率同比提升1.08pct至15.50%，管理费用率同比提升0.3pct至4.26%。2024Q1，公司毛利率同比提升3.93pct至63.10%；公司研发费用率同比提升3.67pct至20.07%，销售费用率同比提升1.46pct至17.12%。
    盈利预测和投资评级考虑到公司2024Q1业绩短期承压，我们略调降公司2024/2025/2026年营业收入预期分别至5.75/6.97/8.77亿元；2024/2025/2026年归母净利润分别为1.84/2.30/2.87亿元，对应PE分别为28/23/18倍；但考虑到公司高端产品销售收入增速较高，且2024Q1新发布最高8GHz带宽、12bit的高分辨率数字示波器系列产品，产品竞争力持续提升，毛利结构有望持续改善，故维持“增持”评级。
    风险提示下游客户拓展进度不及预期；新产品研发落地进展不及预期；元器件供应紧张风险；订单增速不及预期；二级市场股价大幅波动风险；核心技术人员流失风险；毛利率下滑风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评报告：2024Q1盈利环比改善，在建项目顺利推进

中化国际(600500)
    事件:
    2024年4月30日，中化国际发布2023年年度报告及2024年一季报：2023年实现营业收入542.72亿元，同比降低37.94%；实现归母净利润-18.48亿元，2022年为13.11亿元；实现扣非归母净利润-23.42亿元，2022年为8.33亿元；销售毛利率4.7%，同比降低4.0个pct，销售净利率-3.4%，同比降低5.9个pct；经营活动现金流净额为17.05亿元，同比-49.9%。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入112.59元，同比-47.7%，环比-19.5%；实现归母净利润为-13.08亿元，2022Q4为0.21亿元，2023Q3为-3.76亿元；扣非后归母净利润-13.59亿元；经营活动现金流净额为-0.74亿元。销售毛利率为2.46%，同比-3.7pct，环比-1.3pct；销售净利率为-12.09%，同比降低12.8pct，环比降低9.5pct。
    2024Q1，公司实现营收116.17亿元，同比-21.33%，实现归母净利润-2.86亿元，2023Q1为1.13亿元，2024Q1实现扣非归母净利润-3.41亿元。
    投资要点:
    受天然橡胶出表及产品价格下滑拖累，2023年归母净利润承压
    2023年实现营业收入542.72亿元，同比减少331.77亿元，剔除天然橡胶出表影响，同比减少161.90亿元，同比降低23.35%；实现归母净利润-18.48亿元，2022年为13.11亿元，同比-31.58亿元。2023年公司实现毛利润25.38亿元，同比-50.31元，管理费用16.85亿元，同比-5.11亿元，所得税-2.83亿元，同比-7.12亿元，少数股东损益-0.05亿元，同比-8.75亿元。
    分板块来看，2023年公司基础原料及中间体产品实现营收78.30亿元，同比-4.38%，毛利率-1.92%，同比-24.74pct，毛利率承压主要系下游需求不振，成本向下传导不畅，产品跌幅高于原料跌幅影响；高性能材料业务实现营收70.07亿元，同比+10.80%，毛利率5.11%，同比-8.23pct，主要受终端需求复苏缓慢，新产能投放不断增加，产品盈利空间受到挤压；添加剂产品实现营收43.16亿元，同比-23.29%，毛利率29.65%，同比-9.20pct，主要系产品市场价格大幅下滑影响；化工材料营销实现营收173.75亿元，同比-18.23%，毛利率2.63%，同比-1.23pct；其他业务实现营收177.74亿元，同比-61.48%，毛利率3.35%，同比-0.67pct。
    期间费用方面，2023年公司销售费用率为1.08%，同比+0.29pct，管理费用率为3.11%，同比+0.59pct；研发费用率1.63%，同比+0.49pct；财务费用率0.96%，同比+0.23pct。
    2023Q4公司实现归母净利润-13.08亿元，环比-9.32亿元，实现毛利润2.77亿元，环比-2.55亿元，资产减值损失-7.71亿元，环比-7.38亿元。
    2024Q1归母净利润环比改善，盈利质量显著提升
    2024Q1，公司实现营收116.17亿元，同比-21.33%，环比+3.18%；实现归母净利润-2.86亿元，同比-3.60亿元，环比+10.22亿元。2024Q1，公司实现毛利润4.24亿元，环比+1.48亿元，管理费用为3.26亿元，环比减少2.11亿元，销售费用1.12亿元，环比减少0.81亿元，财务费用1.47亿元，环比增加0.54亿元，其他收益1.05亿元，环比增加0.44亿元，资产减值损失-0.41亿元，损失环比减少7.30亿元。
    2024年一季度公司所处化工行业新增产能持续投放，市场需求继续延续弱势，公司重点产品一季度市场仍较为低迷，多数产品较上年同期下跌。2024Q1公司通过强化考核、多措并举，实现经营活动产生的现金流量净额2.48亿元，同比+80.09%，盈利质量显著提升。
    公司积极推进重点战略项目，预计2024年内多个项目投产
    2023年年内，公司24万吨/年双酚A扩建项目、60万吨/年PDH、40万吨/年PO项目陆续开车成功，公司实现碳三产业链项目权限贯通。截至目前，碳三产业链项目处于一体化产能爬坡期，各生产装置运营稳定。聚合物添加剂产业链，公司促进剂项目于2023年年内完成全部设计和采购工作，完成全部单体中交。截至目前，促进剂项目已具备试生产条件，预计2024年下半年投料实试车。芳纶产业链，公司2500吨/年芳纶扩产项目按计划顺利推进，预计2024年四季度投料试车。
    盈利预测和投资评级综合考虑公司价格及价差情况，预计公司2024-2026年营收分别为532.08、596.04、611.79亿元，归母净利润分别为3.84、7.34、9.64亿元，当前股价对应PE分别38、20、15倍，公司碳三产业链实现全线贯通，聚合物添加剂产业链及芳纶产业链预计2024年年内投料试车，考虑到公司未来成长性，上调为“买入”评级。
    风险提示新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、
   

一季报开门红，游戏流水及利润率持续攀升

神州泰岳(300002)
    事件:
    （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基
    数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。
    （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。
    投资要点:
    2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。
    （1）收入端：
    ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子
    公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。
    ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。
    ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。
    （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。
    （3）费用端：
    ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。
    ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智
    能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。
    ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。
    ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。
    （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。
    （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩
    2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。
    2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。
    2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。
    （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。
    （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。
    （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。
    （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。
    盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至10.6/12.9/14.4亿元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。
   

费用大幅增加压制利润；向综合解决方案商转型

普源精电(688337)
    事件:
    普源精电发布2024年一季报：2024年一季度，公司实现营业收入1.51亿元，同比下降3.54%；实现归母净利润0.06亿元，同比下降72.75%。
    投资要点:
    毛利率同比提升；研发费用、管理费用大幅增加。2024年一季度，由于公司持续加大研发投入，研发费用同比增长41.57%至0.43亿
    元，研发费用率同比提升9.09pct至28.52%。同时，尚未正式投入使用的上海子公司厂房折旧、马来西亚子公司使用权资产折旧计入管理费用，导致管理费用同比增长46.15%至0.22亿元，管理费用率同比提升4.85pct至14.26%。费用大幅增长短期对公司利润造成压制作用，导致公司2024年一季度净利率同比下滑8.48pct至6.31%。
    拟收购耐数电子67.74%股权，提升综合解决方案能力。耐数电子是上市公司持股32.26%且控制51.14%表决权的控股子公司，公司拟通过发行股份的方式收购标的公司剩余67.74%股权，本次交易完成后，耐数电子将成为公司的全资子公司。耐数电子在阵列技术、逻辑处理与信号分析等方向积累了丰富经验，具备同步工作的多路数字化播放通道及数字化采集通道的技术积累；同时在多通道射频信号的发射、接收、测量与处理技术方面积淀深厚，已经覆盖遥感探测、量子信息、射电天文、微波通信等应用领域。公司通过本次交易能够整合耐数电子整体解决方案能力和技术研发优势，助力公司
    加速实现从硬件为主的电子测量仪器供应商向综合解决方案提供商转型升级。耐数电子在2024/2025/2026年合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润三年累计实现不低于8,700万元，且每年实现扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润均不低于1,500.00万元。
    盈利预测和投资评级我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为7.91/9.31/11.14亿元，归母净利润分别为1.37/1.78/2.4亿元，对应PE分别为47/37/27倍；维持“增持”评级。
    风险提示宏观市场波动风险；行业需求下滑风险；研发进度不及预期；高端产品销售量不及预期；新产品市场开拓进展不及预期；元
    器件供应紧张风险；原材料涨价风险；毛利率下滑风险；海外经营风险。
   

2023年年报及2024Q1季报点评报告：营收逐季增长，深度打造AI终端硬件制造平台

领益智造(002600)
    事件:
    领益智造4月30日发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现营收341.24亿元，同比下降1.05%；实现归母净利润20.51亿元，同比增长28.50%；实现扣非归母净利润16.93亿元，同比增长13.30%。
    单季度看，2023Q4公司实现营收94.78亿元，同比下降3.45%；实现归母净利润1.81亿元，同比下降51.01%；实现扣非归母净利润0.09亿元，同比下降90.68%；
    2024Q1公司实现营收97.99亿元，同比增长35.83%；实现归母净利润4.61亿元，同比下降28.72%；扣非归母净利润3.52亿元，同比下降17.73%。
    投资要点:
    AI终端硬件打开增长空间，智能手机、智能穿戴领域全面布局。公司积极布局AI终端硬件领域，由消费电子产品制造厂商转型升级为AI终端硬件制造平台，提供AI终端硬件产业链上游核心零部件的研发、设计、生产、销售及解决方案等服务。2023年公司AI终端及通讯相关产品实现收入306.87亿元，毛利率21.62%。其中，电源、电池、散热、显示、摄像头、中框等零组件收入占比较高，XR、折叠屏手机、服务器、机器人等终端相关零组件收入增长较快。
    长期深度绑定海外大客户，汽车业务成长迅速。汽车业务方面，随着全球新能源汽车市场的持续增长及市场份额的不断提升，公司相关业务收入增长显著。2023年公司汽车业务实现收入16.97亿元，同比增长43.61%。公司在动力电池结构件细分领域中迅速崛起，以高标准产品成为北美新能源大客户的重要供应商。2023年8月公司子公司与德国某整车厂商旗下动力电池子公司签订了《提名协议》，为其供应动力电池盖板、模切件以及相关注塑、冲压件，协议的顺利履行预计将累计增加公司2025年至2029年收入约人民币22亿元。此外，公司正积极拓展汽车其他相关产品线，如散热模组、充电产品和车载充电机等。
    海外光储大客户核心供应商，市场份额有望持续提升。光伏储能业务方面，公司在微型逆变器等产品领域的快速布局取得出色成绩。2023年公司光伏储能业务收入达15.55亿元，同比增长29.89%。公司主要以ODM合作方式与国际领先的光伏储能领域客户共同开发新型微型光伏逆变器等产品并为其提供代工服务，其相关终端产品的全球市场覆盖率保持领先。同时，公司光伏储能业务与原有业务协同性强，凭借在消费电子领域的精益智造、自动化、智能化、规模化供应及配套能力等方面的深厚积累迅速提升市场份额。
    盈利预测和投资评级：作为世界领先的AI终端硬件领域的核心供应厂商，公司消费电子业务应用端的优化仍将维持稳定增长，同时汽车、光伏业务逐步进入放量期。预计2024-2026年公司营业收入分别为392.91/468.96/548.81亿元，归母净利润分别为23.94/32.26/38.67亿元，EPS分别为0.34/0.46/0.55元，对应PE分别为15/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示1）消费电子行业需求复苏不及预期2）机器人、XR与客户合作不及预期3）汽车、光储业务增速不及预期4）汇率波动风险5）海外市场风险6）行业竞争恶化风险。
   

年度经营态势向好，数据资产开始入表2023年报及2024一季 报点评

美年健康(002044)
    事件:
    美年健康于4月25日发布2023年年报：公司实现收入109亿元(+26%，同比口径，下同)；归母净利润5.06亿元(+190%)，2022年归母净亏损5.59亿元；扣非归母净利润4.63亿元(+182%)，2022年扣非归母净亏损5.67亿元，2023年同比大幅扭亏转盈。
    美年健康于4月30日发布2024年一季报：公司实现收入18亿元(-15%)，归母净利润-2.87亿元(-67%)，扣非归母净利润-3.02亿元(-72%)。截至2024年一季度末，公司旗下体检中心数量596家，其中控股308家。
    投资要点:
    2023年公司经营实现量价齐升和规模效应。剔除核酸检测人数，2023年公司共计接待2834万人次（+13.0%），其中控股体检中心接待1755万人次（+13.7%）；综合客单价620.8元，同比增长11.2%。规模效应体现，2023年毛利率42.79%，同比提升8.35pct。
    高基数和高经营杠杆属性，导致2024年一季度业绩同比下滑。体检行业受企事业单位员工福利预算确定、居民体检习惯等因素影响，具有明显的季节性，一季度为业务淡季；由于需求后延和阳康增量，2023年一季度淡季不淡；而2024年一季度由于企业客户年会增加、个人客户出游增加，导致已签单客户延迟到检。2024年一季度延迟
    到检，叠加去年同期高基数，导致收入同比下滑。另一方面，由于体检业务有较大部分成本和费用偏刚性，业务淡季造成季节性亏损。
    以客户为中心，产品、服务、营销体系升级。产品：推出“脑睿佳”“肺洁宁”“美年心理健康”“消化道动力筛查”等创新产品，2023年12月公司与复旦大学类脑智能科学与技术研究院等合作伙伴启动“中国百万人群脑体检筛查计划”，合作共建中国人脑大数据平台，完成3年300万人次脑健康筛查任务。服务：通过全覆盖的数据反馈及分析，依据17个客户关键服务触点，制定精细化医疗运营实施地图和客户全旅程服务地图，并在保证医疗质量的基础上提高人效。B端业务升级，成立团检发展中心，筛选重点客户形成集团大客池，制定差异化大客销售打法，管控三方渠道，盯进省区大客商机储备，统筹大客的全国/跨区需求；打造B端客户综合福利解决方案管理平台“美年有约”，集企业体检进展、报告查询、团体健康分析于一体，对接资源如公立医院就医、福利平台、绿通服务等，满足企业客户健康管理的多元需求。星辰CRM系统已实现全国100%覆盖，实现营销全过程精细化管理，关注城市使用活跃度、日人均拜访、商机储备额三个销售过程指标。C端发力美团和抖音、快手渠道，升级“美年甄选”沉淀私域流量，实现团体套餐业务和个检专检业务协同增收动能释放，构建“团检公域持续导入流量，私域留存复购及转化流量”的闭环营销体系。
    公司独具过亿人次的影像数据和2亿人次的结构化健康体检数据，开展数据资产入表工作。国家数据局等部门印发的《“数据要素×”三年行动计划（2024—2026年）》指出“完善个人健康数据档案，融合体检、就诊、疾控等数据，有序释放健康医疗数据价值”。公司积极响应，成为第一批数据资产入表的24家上市公司之一。
    打造体检大数据+AI的“新质生产力”。公司与华为、润达医疗合作
    开发AI健管机器人“健康小美”，并在已有的脑卒中/脑认知/冠脉钙化积分/肺结节/心电图/乳腺超声/眼底AI诊断，超声AI质控，儿童骨龄AI评估的基础上，进一步论证推出AI精准营养解决方案、中医智能体检、肝健康、血管健康以及AI血糖专项管理等产品与服务。
    盈利预测和投资评级：我们调整了盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为126亿元、153亿元、184亿元，分别同比增长16%、22%、20%；归母净利润分别为8.52亿元、12.50亿元、15.35亿元，分别同比增长69%、47%、23%；PE分别为20倍、14倍、11倍。公司是国内预防医疗赛道龙头企业，致力于升级为全生命周期数字健康管理引领者。维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求不及预期的风险；精细化运营不及预期的风险；组织架构优化不及预期的风险；医疗纠纷风险；商誉减值风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：高质量发展，进一步提升股东回报

伊利股份(600887)
    事件:
    2024年4月29日，伊利股份发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营收1261.79亿元，同比+2.44%；归母净利润104.29亿元，同比+10.58%；扣非归母净利润100.26亿元，同比+16.78%。2023Q4公司实现营收287.75亿元，同比-1.82%，归母净利润10.48亿元，同比23.47%；扣非归母净利润15.73亿元，同比+56.49%。2024Q1公司实现营收325.77亿元，同比-2.58%；归母净利润59.23亿元，同比+63.84%；扣非归母净利润37.28亿元，同比+7.97%。
    投资要点:
    2023年液态奶收入承压，奶粉业务环比改善，冰品增速远超行业。2023年分品类，液态奶、奶粉及奶制品、冷饮业务分别实现营收855.4/275.98/106.88亿元，同比+0.72%/+5.09%/+11.72%。液态奶在整个宏观需求偏弱的情况下收入承压，从结构看，2023年液态奶销量、吨价分别变动+2.10%/-1.35%，销量仍有增长，吨价在产品结构承压的背景下有所下滑。2023Q4以来奶粉收入增速转正至1.91%，主要系2023年一季度以来的新国标带来的去库存影响逐步减弱，2023年公司整体奶粉销量已经跃升至中国市场第一，其中婴配粉零售市占率提升至16.2%，增速领先行业，成人奶粉零售市占份额提升至23.3%。2023年公司冷饮业务增速远超行业水平，市场份额稳居第一，其中巧乐兹、冰工厂、伊利牧场等多个品牌份额位居细分品类第一。
    费用持续优化，净利率提升如期兑现。2023年毛利率仅小幅+0.32pct至32.58%，原奶价格下跌为公司带来的毛利率贡献不多，2023年销售、管理费用率-0.71pct/-0.26pct至17.89%/4.08%，销售费用率的优化主要系广告营销费用减少，管理费用率的优化主要系本期职工薪酬费用减少。费率优化对盈利改善贡献更多，2023年公司归母净利率/扣非归母净利率分别+0.60pct/+0.98pct至8.26%/7.95%。
    一季度液态奶营收有所波动，盈利能力继续改善。2024Q1分品类看，液态奶、奶粉及奶制品、冷饮业务分别实现营收202.61/74.28/43.33亿元，同比-6.81%/-0.2%/+14.21%，液态奶收入下滑较多预计主要系公司主动调节终端货龄，理顺经销商利润结构。奶粉收入基本持平主要系去年同期高基数影响，冰品仍实现了双位数的较高增长。Q1公司实现毛利率35.79%，同比+2.02%，销售、管理费用率分别同比+1.38pct/0.28pct至18.45%/4.47%，销售费率的增加预计主要系公司渠道调整增加投入。Q1公司扣非归母净利率同比+1.52pct至11.44%，此外，公司Q1计入25.8亿元的投资收益，主要系转让煤矿子公司贡献。
    分红率提升，回购注销，共同提振股东回报。2023年公司现金分红金额76.39亿元，以现金方式回购股份计入现金分红金额7亿元，合计分红83.36亿元，占归母净利润比例为79.94%，分红比例进一步提升。同时，2024年4月29日，公司公告以自有资金，以不超过41.88元/股，回购不低于10亿元（含）且不超过20亿元，回购数量2388-4776万股，占总股本的0.38%-0.75%，且回购用于注销，减少公司注册资本，在高质量发展的同时，进一步提振股东回报。
    盈利预测和投资评级：2024年公司计划实现营收1300亿元，同比+3%，利润总额147亿元，同比+25.4%，整体收入目标较为稳健，在高质量发展的同时进一步提升股东回报。因此我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收1311.59/1373.61/1447.01亿元，分别实现归母净利润128.24/124.27/132.83亿元，对应PE为14/15/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：1）需求复苏不及预期；2）原材料价格上行；3）行业竞争加剧；4）食品安全风险；5）出生率快速下滑导致奶粉需求承压。
   

2024年一季报点评：业绩短期波动，出海加速，产品周期将至

长安汽车(000625)
    事件:
    长安汽车2024年4月30日召开2024年一季报说明会：公司2024年第一季度实现营收370.23亿元，同/环比分别为+7.14%/-14.08%；实现归母净利润11.58亿元，同/环比分别为-83.39%/-19.86%；扣非归母净利润1.12亿元，同/环比分别为-91.77%/-34.05%。
    投资要点:
    2024年Q1公司净利润短期波动，营收同比稳步增长。2024年Q1实现营收370.23亿元，同/环比分别为+7.14%/-15.31%；实现归母净利润11.58亿元，同/环比分别为-83.39%/-19.86%；扣非归母净利润1.12亿元，同/环比分别为-91.77%/-34.05%；投资收益1.77亿元，同比-96.43%。2024Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.54%/3.47%/4.17%，同比+0.89pct/+0.47pct/+0.23pct，环比+0.28pct/+2.44pct/+0.84pct。归母净利润有所减少的主要原因为：去年同期并购深蓝汽车科技有限公司确认投资收益影响，导致2024Q1投资收益较去年减少进而影响归母净利润。
    销量持续增长，海内外齐头并进。公司2024年一季度销售快报显示，2024年一季总体销量69.21万辆，同/环比分别为+13.9%/+1.27%，其中3月份销量为25.90万辆，同比+5.7%。长安系中国品牌乘用车一季度销量43.73万辆，同比+10.4%；自主品牌新能源一季度销量12.88万辆，同比+52.4%；自主品牌海外一季度销量10.90万辆，同比+80.1%，增势喜人。
    坚持创新驱动，打造核心竞争力。公司研发投入持续增长，2024年Q1研发费用15.44亿元，同比+13.32%。公司高度重视技术研发，自主创新能力进一步增强，新能源核心技术不断掌握，多项核心技术领先行业，斩获多项行业奖项；智能化领域专利公开量居行业第一，智能化技术成果持续落地变现；公司研发实力在国家企业技术中心评价中7届14年名列行业第一。
    2024年冲刺更高销量，持续打造爆款产品。2024年公司销量目标265万辆。公司将加速向低碳出行科技公司转型，持续打造爆款产品。公司积极参与2024北京国际车展，长安启源、深蓝、阿维塔、长安引力等多款车型焕新上市。2024Q1销售、管理、研发费用率同/环比均有所增长，说明公司为应对激烈的价格战持续投入了相应的资源，2024Q1销量同比持续增长，为全年目标实现奠定较好的基础。
    盈利预测和投资评级我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展。公司出海及新能源化下半年有望加速，预计公司2024-2026年实现业务收入1,853、2,215、2,511亿元，同比增速为22%、20%、13%；实现归母净利润83.2、109.6、125.2亿元，同比增速为-27%、32%、14%；EPS为0.84、1.11、1.26元，对应当前股价的PE估值分别为18、13、12倍。考虑公司新能源车销量持续提升，海外加速拓展，新车周期即将开启，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示新能源汽车销量不及预期；行业竞争加剧导致利润不及预期；新车开发进程不及预期；海外扩展进度不及预期；智能化对新车销售促进不及预期风险。
   

2024年一季报点评：2024Q1业绩高增，看好服务器行业景气提升

浪潮信息(000977)
    事件:
    2024年4月30日，公司发布2024年一季报：2024Q1，公司实现收入176.07亿元，同比+85.32%；归母净利润3.06亿元，同比+64.39%；扣非归母净利润2.40亿元，同比+62.96%。
    投资要点:
    2024Q1营收高速增长，主要系AI+通用需求增长拉动
    2024Q1，营收、利润增长主要系客户需求增加，服务器销售增长所致。据DIGITIMES，2024Q1全球服务器出货量预计环比+1.7%，或恢复同比增长，通用服务器采购提升；随着AI大模型不断迭代，AI服务器需求景气持续。
    2024Q1，公司合同负债为41.40亿元，较2023年末增加116%，主要系预收客户货款增多所致；存货242.90亿元，相比2023年末增长27.07%。我们认为，合同负债增长或表示下游客户对服务器需求增长，公司或因行业需求景气而加大备货，未来公司业绩有望持续增长。
    2024Q1净利率保持稳定，未来受益技术创新+液冷渗透率提升2024Q1，公司毛利率8.08%，同比-4.93pct；销售/管理/研发费用率为1.53%/0.72%/3.59%，同比-0.86/-0.88/-3.27pct；公司研发费用6.32亿元，同比-2.36%；净利率1.68%，同比-0.39pct。我们认为，公司毛利率短期承压，或主要系2024Q1，CSP客户或重启服务器采购，毛利率相对较低的互联网客户占比提升所致。公司也积极控制费用投入情况，在毛利率承压下保持了净利率的相对稳定。
    展望未来，公司持续进行技术创新，发布全新一代G7算力平台，支持广泛的通用处理器和加速芯片，有望进一步夯实竞争壁垒、增厚公司业绩；并且据IDC，2023年，浪潮信息液冷服务器以超四成的市占率稳居中国第一，液冷渗透率增长有望提升公司盈利能力。
    通用需求呈回暖趋势，AI受益资本开支上修+政策驱动
    1）通用：据中国台湾BMC厂商信骅，目前客户端库存大部分消化，客户呈扩大采购传统服务器的趋势。此外，信创产业持续深化，3月14日，财政部发文表示2024年中央财政涉及突破核心技术、推动高水平科技自立自强的科技经费近5000亿元。我们认为，随着数字化、智能化的渗透率提升，及国内信创产业推进，通用服务器行业需求有望持续增长。
    2）AI：2024年，全球CSP上修资本开支指引：微软预计下季度资本支出环比大幅增长，谷歌预计每季资本支出高于120亿美元，Meta全年资本开支上修至350-400亿美元。4月25日，北京发布《北京市算力基础设施建设实施方案（2024—2027年）》，要求2025年全市智算供给规模达到45EFLOPS；3月22日，上海发布“算力浦江”相关政策，要求到2025年全市智能算力规模超过30EFlops。我们认为，CSP厂商上修资本开支指引，并且国内政策推动智算中心规模增长，或意味着AI算力需求将持续高增。
    盈利预测和投资评级：公司是全球领先的IT基础架构产品、方案及服务提供商，将长期受益于数字化、智能化产业发展。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为800.55/1013.24/1244.33亿元，归母净利润分别为24.10/33.20/43.26亿元，EPS分别为1.64/2.25/2.94元/股，当前股价对应PE分别为24.99/18.14/13.92X，维持“买入”评级。
    风险提示：智算中心建设不及预期、大模型发展不及预期、宏观经
    济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期等。
   

2024年一季报点评报告：2024Q1业绩持续增长，利润端表现略超预期

无锡振华(605319)
    事件:
    2024年4月30日，无锡振华发布2024年一季报：公司实现营业收入4.90亿元，同比增长15.95%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长103.54%；实现扣非归母净利润0.76亿元，同比增长136.65%。
    投资要点：
    2024年一季度收入利润持续增长，盈利能力进一步提升。公司2024年一季度实现归母净利润0.77亿元，实现扣非归母净利润0.76亿元，分别同比高增103.54%/136.65%，均高于公司此前业绩预告的上限，略超我们的预期。盈利水平方面，公司2024年一季度分别实现毛利率25.53%、净利率15.78%，相比2023年整体水平，分别提升0.46pct/3.81pct。我们判断，公司盈利能力大幅提升，主要受益于上游原材料价格下行、产能释放带来的规模效应以及公司的降本工作，此外，2024年一季度末应收账款余额较2023年年底减少导致信用减值损失大幅下降也给公司利润带来正面影响。
    客户结构优化，新能源销售比例持续提升。公司一方面主动拥抱如特斯拉、理想汽车、小米汽车、安徽大众、东风岚图、智己汽车等造车新势力，另一方面对老客户如上汽大众、上汽通用、上汽乘用车等新能源车型积极进行配套，双向把握传统能源与新能源汽车零部件领域。据公司2023年年报，2023年公司新能源销售额达到总销售的30%，预计2024年这一比例将超过50%，我们认为，公司新能源客户的持续放量将带动公司收入持续向上。
    盈利预测和投资评级公司为经验丰富的零部件制造商，基本盘分拼总成加工业务绑定上汽乘用车稳定发展，主业汽车零部件冲压及焊接和相关模具业务受益于客户拓展和下游客户放量有望实现快速增长。我们预计公司2024-2026年实现营业收入29.31、35.46、41.85亿元，同比增速为27%、21%、18%；实现归母净利润3.67、4.48、5.23亿元，同比增速32%、22%、17%；EPS为1.5、1.8、2.1元，对应PE估值分别为14、12、10倍，我们看好公司未来发展，维持“增持”评级。
    风险提示1）主要客户订单下滑；2）新客户开拓与业务放量不及预期；3）零部件行业竞争加剧；4）原材料价格大幅波动风险；5）新技术应用导致原有业务需求下滑风险；6）乘用车销量不及预期。
   

2023年报及2024年一季报点评：业务量增速回归，供需再平衡，业绩弹性可期

韵达股份(002120)
    事件:
    2024年4月29日，韵达股份发布2023年年报及2024年一季报：
    财务方面，2023年，韵达股份实现营业收入449.83亿元，同比下降5.17%；实现归母净利润16.25亿元，同比增长9.58%；扣非归母净利润13.90亿元，同比增长0.07%；2024Q1，韵达股份实现营业收入111.56亿元，同比增长6.50%；实现归母净利润4.12亿元，同比增长15.02%；扣非归母净利润3.85亿元，同比增长11.50%。
    经营方面，2023年韵达股份全年业务量完成188.54亿票，同比增长7.07%，快递单票收入2.30元，同比下降10.08%。2024Q1业务量完成49.42亿票，同比增长29.14%；快递单票收入2.20元，同比下降18.94%。
    投资要点:
    服务水平及获客能力持续提升，业务量增速回归
    2022年受疫情影响，公司供给受限制，业务量增速受到冲击，业务量同比下降4.31%；2023年，随着疫情后公司供给侧的逐渐修复，以及公司充分发挥服务履约能力和数字化能力，持续提升公司服务水平和获客能力，公司增速逐渐修复，2023年业务量同比增长7.07%，并于2023年12月以来业务量增速开始超过行业增速，2024Q1业务量同比增长29.14%（行业同比增长25.20%），领先行业3.94pct。
    规模效应下，降本降费成果逐步兑现，净利润率持续改善
    2023年公司逐渐优化调整运输资源结构，增加自营车辆占比，优化车辆配载与串联，加强车辆标准化管理，随着规模化效益的发挥，运输成本下降；2023年公司利用智能分拣设备和数字化工具，提高分拣效率、随着产能爬坡，分拣成本的亦得到节降。最终2023年公司单票核心运营成本同比下降11%，公司2023年营业成本同比下降5.61%，毛利率9.55%，同比提升0.42pct。
    费用方面，2023年公司通过周边业务合理收缩和资源优化，持续强化快递核心主业地位，四项费用同比下降16.09%，四项费用率同比下降0.66pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.10/-0.33/-0.02/-0.21pct），最终公司实现归母净利润同比增长9.58%，归母净利润率3.61%，同比提升0.49pct，扣非归母净利率3.09%，同比提升0.16pct。
    2024年Q1，公司件量高速增长，成本费用改善举措持续推进，虽然营业成本同比增加6.79%，毛利率10.33%，同比下降0.24pct，但公司四项费用同比下降8.92%，四项费用率同比下降0.80pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.29/-0.35/-0.19/+0.03pct），最终公司实现归母净利润同比增长15.02%，归母净利润率3.70%，同比提升0.27pct，扣非归母净利率3.45%，同比提升0.15pct。
    在公司降本降费举措的持续推进下，叠加业务量恢复增长后的产能爬坡，公司净利润率有望持续修复。
    增速回归+资本开支达峰，期待供需再平衡下，公司成本费用优化带来的业绩弹性
    2024年快递行业增速仍具韧性（2024Q1行业业务量同比增速25.20%，4月以来根据交通运输部数据增速仍然超过20%）。供给方面，公司2022年起扩张性资本开支已基本结束，公司供需将进入再平衡的阶段，公司将充分发挥规模效应和集约效应，持续降低单票固定资产折旧成本和可变成本，扩大边际优势，公司成本费用有望持续优化；除成本费用外，公司不断优化网络、提升服务能力，在客户结构的持续改善下价格弹性值得期待，看好公司高业绩弹性带来的投资机会。
    盈利预测和投资评级根据公司2023年年报及2024年一季报，我们引入2026年盈利预测，我们预计韵达股份2024-2026年营业收入分别为595.50亿元、668.08亿元与736.70亿元，归母净利润分别为22.32亿元、30.08亿元与38.28亿元，2024-2026年对应PE分别为10.20倍、7.57倍与5.95倍，业务量增速回归+服务质量提升溢价+产能爬坡下成本费用优化，看好公司高业绩弹性带来的投资机会，维持“买入”评级。
    风险提示价格竞争加剧的风险、行业景气度不及预期的风险、监管政策变动带来的风险、成本管控不及预期的风险、快递加盟商爆仓的风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：2024Q1业绩高增，股东回报有望长期提升

京沪高铁(601816)
    事件:
    2024年4月29日，京沪高铁发布2023年年报及2024年一季报：
    2023年公司实现营收406.83亿元，同比+110.40%；归母净利润115.46亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润115.49亿元，同比扭亏为盈；
    2023Q4营收98.01亿元，同比+138.46%；归母净利润26.31亿元，同比+461.34%；扣非归母净利润26.33亿元，同比+447.79%。
    2024Q1公司实现营收101.06亿元，同比+13.06%；归母净利润29.63亿元，同比+33.11%；扣非归母净利润29.63亿元，同比+33.11%。
    此外，公司公告分红方案，2023年12月31日总股本491.06亿股为基数，每10股派发现金红利1.116元（含税），合计派发现金红利54.79亿元，对应分红率约47.5%、股息率2.19%（截至2024年4月30日收盘价）。
    投资要点:
    客流量快速修复，2024Q1营收同比持续增长
    疫后京沪高铁本跨线均大幅修复，2023年京沪高铁本线列车运送旅客5325.2万人次，同比+209.1%，为2019年同期的99.9%；跨线列车运行里程完成9204.4万列公里，同比+66.2%；2023年公司客运业务、路网业务营收较2019年分别+2.8%、42.3%。根据国家统计局数据，2024Q1全国铁路旅客运量10.14亿人次，同比+28.49%，为2019年同期的118.9%，需求带动下2024Q1公司营收同比+13.06%。
    京福安徽同比减亏，公司盈利能力同环比提升
    2023年，京福安徽公司管辖线路列车运行里程完成3559.5万列公里，同比+53.7%，2023年营业收入54.7亿元，同比+53.3%，净亏损9.7亿元，较2022年大幅收窄18.3亿元（2022年净亏损28.0亿元）。本、跨线修复叠加京福安徽持续产能爬坡，公司盈利持续提升，2024Q1归母净利率29.3%，同、环比分别+4.4pct、+2.5pct。
    黄金区位核心资产，回购+分红提升股东回报
    作为中国高铁核心资产之一，京沪线疫后流量重回成长通道，黄金区位核心资产的价值得到充分验证；京福安徽产能快速爬坡，推动公司盈利能力持续改善。长期看，公司量价周转均有提升空间，有望充分受益于票价改革和高铁网络加密所带来的流量增长。此外，2024年4月29日，公司公告拟通过10亿元自有资金回购股份，回购价格不超过5.87元/股，对应总股本约0.35%；除公告2023年约47.5%的现金分红率外，亦承诺未来三年，“除特殊情况外，在公司无重大投资计划或重大现金支出发生时，每年以现金方式累计分配的利润应为母公司当年度实现的可供分配利润的50%”，股东回报有望长期提升。
    盈利预测和投资评级预计京沪高铁2024-2026年营业收入分别为453.37亿元、486.20亿元与511.76亿元，归母净利润分别为136.27亿元、154.77亿元与167.90亿元，2024-2026年对应PE分别为18倍、16倍与15倍。公司作为价值和成长兼备的高铁优质核心资产，量价均有长期成长空间，维持“增持”评级。
    风险提示旅客出行量下行；政策变动；平行线路分流；票价管制；股票回购进度及分红的不确定性。
   

股权激励及员工持股计划点评：激励机制优化，向挑战目标迈进

三只松鼠(300783)
    事件:
    2024年4月30日，三只松鼠发布《2024年员工持股计划（草案）》和《2024年股票期权激励计划（草稿）》。
    投资要点:
    两套激励方案，绑定核心骨干。本次员工持股计划拟持有的标的股票数量不超过198.15万股，约占当前股本总额0.49%（首次0.45%，预留0.05%），认购价格为12.01元/股，即2024年4月29日股票交易均价的一半。股票期权激励计划拟授予数量为243.86万份，占股本总额0.61%（首次0.55%，预留0.05%），行权价格为24.02元/份。本次员工持股计划及股票期权激励计划的对象范围为公司（含分公司和控股子公司）的核心骨干96人，占公司截至2023年12月31日员工总数的4.18%。这两套激励计划主要系吸引和留住公司核心骨干，充分调动其积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，有效地将股东、公司和核心团队三方利益结合在一起。
    提出三年含税200亿元收入的挑战目标。这两个计划的业绩考核目标一致：1）目标A：2024/2025/2026年含增值税的营业收入分别为115/150/200亿元，对应复合增速约为32%，我们预计还原到报表口径为102/133/177亿元（假设增值税率为13%），同比43.0%/30.4%/33.3%。2）目标B：2024/2025/2026年归母净利润（剔除股份支付费用）分别为4/4/4亿元，其中2024年归母净利润目标增速为同比+82%。达成目标A可解锁100%，达成目标B可解锁80%。激励方案对未来三年收入提出了较高的挑战目标，充分彰显公司对后续发展的信心，目前公司在高端性价比战略牵引下，通过“抖+N”模式带动全渠道收入的增长，近期业绩持续验证该战略有效性，我们预计后续在公司线上线下渠道协同发展下，未来收入高增可期。利润目标的设置预计主要为保障员工达成激励目标，充分享受公司高速增长的红利。
    整体激励费用合理。费用上，员工持股计划的首次认购预计总费用为2165.08万元，2024-2027年的摊销费用分别为703.65/974.28/378.89/108.25万元。股票期权激励计划的首次授予预计总费用为666.90万元，其中2024-2027年的摊销费用分别为190.60/287.26/142.85/46.19万元。两个计划合计总费用2831.98894.25/1261.54/521.74/154.44万元，整体每年摊销费用不高，预计对净利润影响不大。
    盈利预测和投资评级：目前公司改革进展顺利，发展势能足，两套激励方案彰显公司增长信心，我们调整对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为102.35/133.20/155.99亿元，同比增加44%/30%/17%；归母净利润分别为3.58/5.06/6.76亿元，同比增加63%/41%/34%；EPS分别为0.89/1.26/1.69元，对应PE分别为28/20/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧；2）渠道拓展不及预期；3）成本上行风险；4）原材料价格波动风险；5）食品安全事件等。
   

2023年报及2024年一季报点评：业绩稳健增长，分红率显著提升

洋河股份(002304)
    事件:
    2024年4月27日，洋河股份发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入331.26亿元，同比+10.04%；实现归母净利润100.16亿元，同比+6.80%。2024年一季度实现营业收入162.55亿元，同比+8.03%；实现归母净利润60.55亿元，同比+5.02%。2023年公司EPS为6.65元/股，拟每10股派46.60元（含税）。
    投资要点:
    业绩平稳增长，分红率改善明显。2023全年/2024Q1，公司营收同比分别+10.04%/+8.03%，归母净利润同比分别+6.80%/+5.02%，公司业绩保持平稳增长。2023年公司拟分红70.20亿元（含税），占归母净利润比重由2022年的60%提升至70%。分产品看，2023年公司中高档酒/普通酒分别实现营收285.39/39.50亿元，同比分别+8.82%/+20.70%，我们预计2023年水晶梦和天之蓝随消费场景恢复增速较快，海之蓝保持稳健增长，梦6+受所在价格带影响整体承压。分区域看，2023年公司省内/省外分别实现营收143.93/180.96亿元，同比分别+8.05%/+11.85%，省外市场增速高于省内。我们预计省内主要系南京市场仍处调整，苏中市场受竞品起势影响所致，省外北京、上海、江西、湖北等近年来表现出色的市场延续高增态势。
    毛利率维持平稳，现金流表现亮眼。2023年公司毛利率同比+0.65pct至75.25%，预计系2022年中档产品海之蓝放量较多，2023年次高端结构有所补回，产品结构升级所致。2023年净利率同比略下滑0.94pct至30.25%，我们预计主要由于:1）公司加大市场投放及数字化投入力度，导致销售费用率同比+2.38pct至16.26pct%；2）税金及附加费用率同比+1.33pct至15.91%，主要系消费税增加。2024Q1公司净利率同比-1.15pct，销售费用率同比+1.11pct，预计系春节期间公司加大营销费用投入。此外，公司现金流表现亮眼，2023年销售收现/经营性现金流净额分别同比+12.84%/+68.06%，2024Q1分别同比+25.09%/+245.79%。
    当前经营环境稳步向好，公司未来向上趋势不改。我们此前强调，洋河之所以陷入调整，一方面是行业原因，即公司中档产品收入占比过高，导致市场向次高端升级的过程中，业绩弹性无法快速释放，另一方面才是自身管理和组织调整的问题。在新任管理层到位后，公司针对组织架构、激励制度、渠道模式和品牌序列的梳理基本完成。当前梦6+在600元高线次高端价格带规模领先；水晶梦经营环比显著改善。而天之蓝、海之蓝等产品价盘稳定，仍将受益低端产品向上升级的红利，公司也正在稳步推动产品结构升级。困扰公司的两大核心问题，已基本得到解决。2023年公司实现稳健增长，2024年公司力争营业收入同比增长5%-10%，坚持“稳中求进、以进促稳”的发展基调，坚定“双名酒、多品牌、多品类”的发展方向。当前消费场景稳步恢复，我们认为公司未来长期向上趋势不改。
    盈利预测和投资评级：我们认为公司的品牌和渠道已基本实现全国化，核心竞争力不变，业内领先的优质基酒产能及储酒能力也足够支撑其未来的高端及次高端布局。公司重视员工激励，推动职能下放，考核奖罚分明，经营活力充分释放，继续看好公司未来的成长性。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为352.46/381.89/415.31亿元，归母净利润分别为106.95/116.10/126.29亿元，EPS分别为7.10/7.71/8.38元，对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。
   

2023年报和2024一季报点评：门店提质为先，成本改善下利润弹性有望释放

绝味食品(603517)
    事件:
    2024年4月29日，绝味食品发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入72.61亿元，同比+9.64%；实现归母净利润3.44亿元，同比+46.63%；实现扣非归母净利润4.01亿元，同比+54.51%。2024年Q1公司实现营业收入16.95亿元，同比-7.04%；实现归母净利润1.65亿元，同比+20.02%；实现扣非归母净利润1.56亿元，同比+15.66%。
    投资要点:
    门店提质为先，单店销量承压。分产品，2023年公司鲜货类/包装类/加盟商管理/其他主营业务分别实现营收57.68/2.82/0.83/9.74亿元，同比+6.09%/+32.75%/+11.38%/+33.82%。鲜货类产品中，禽类/蔬菜/畜类/其他分别营收44.78/6.80/0.27/5.83亿元，同比+6.50%/+5.57%/+26.78%/+2.80%。2023年公司开店速度有所放缓，门店数净增874家至15950家，其中上半年新增1086家，下半年减少212家，主要系2023年公司将“控风险、稳团队、保存活”作为工作重心，持续优化门店结构，下半年关掉较多的低效门店，以改善加盟商生存质量。从店效来看，根据我们的测算，2023年单店销量同比-9.6%，鲜货类平均价格同比+10.92%，单店销量仍有承压。
    毛利率逐季改善，盈利能力实现修复。2023年毛利率为24.77%，同比-0.80pct，主要系2023上半年原材料成本处于高位使得其毛利率同比下滑4.72pct至23.31%，2023年下半年以来毛利率呈现逐季改善趋势，2023Q3和2023Q4毛利率分别环比+3.43pct/+1.13pct。费用端，2023年销售、管理、研发费用率分别为7.44%/6.38%/0.58%，同比-2.31pct/-1.39pct/+0.01pct，费用率优化幅度较大，主要系营销及股份支付费用支出减少。此外，投资净收益亏损1.6亿元，亏损同比扩大0.18亿元，主要系受到廖记、江苏满贯等被投企业盈利波动影响。此外，公司2023年资产减值损失0.54亿元，预计主要系工厂固定资产减值损失，对利润亦有影响。2023年实现归母净利率4.74%，同比+1.23pct，盈利能力修复。
    2024年一季度收入承压，成本优化下盈利能力进一步改善。2024年一季度公司实现营业收入16.95亿元，同比-7.04%，其中鲜货类/包装类/加盟商管理/其他主营业务营收13.50/0.58/0.16/2.36亿元，同比-8.73%/-16.45%/-15.48%/+7.07%，收入端承压，预计受到门店结构调整的影响。成本端进一步优化，得益于原材料价格的持续回落，2024Q1毛利率持续修复至30.03%，同比+5.73pct，环比+3.13pct。整体费用率略微上涨，其中Q1销售、管理、研发费用率为7.88%/6.27%/0.60%，同比+1.09pct/-0.05pct/+0.14pct，预计主要系受到收入下滑的影响。在毛利率大幅改善的背景下，2024Q1的归母净利率为9.73%，同比+2.19pct。
    盈利预测和投资评级：展望后续，公司将从过去以拓展份额为主转向精耕细作，营销团队将推动门店和加盟商的结构调整，优化单店模型，通过有针对性的赋能体系协助加盟伙伴穿越周期，实现增长。供应链团队将深入推行精益管理，持续优化产能配置，通过科学的采购策略提升生产效率。我们预计后续在门店拓展速度放缓下，收入增速回落，而成本端的持续优化将增厚利润。我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为76.11/80.73/86.20亿元，同比+5%/+6%/+7%；预计归母净利润分别为6.84/7.93/9.04亿元，同比+99%/+16%/+14%；预计EPS分别为1.10/1.28/1.46元，对应PE为18/16/14x，维持“买入”评级。
    风险提示：1）其他零售业态对卤味业态的冲击；2）单店收入不及预期；3）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；4）加盟模式经营管理风险；5）食品安全问题。
   

新品迭代需求回暖，营收持续增长

纳芯微(688052)
    事件:
    2024年4月25日，纳芯微发布2024年一季报：2024年一季度实现营业收入3.62亿元，同比下降23.04%，环比增长16.89%；归母净利润-1.5亿元，扣非归母净利润-1.59亿元，环比亏损扩大。
    投资要点:
    库存去化收入环比提升，市场竞争加剧毛利率同比下降。自2023年二季度以来公司收入逐季环比提升，由2023年二季度的2.53亿元收入提升至2024年一季度的3.62亿元。2024年一季度下游汽车电子领域整体需求稳健增长，消费电子领域景气度改善，工业市场和光伏、储能市场逐步去库存和恢复，2024年公司收入端有望持续改善。受整体宏观经济以及市场竞争加剧的影响，公司产品售价承压，毛利率同比下降13.31pct，环比提升1.41pct。
    下行周期加大投入逆势扩张，聚焦传感器、信号链和电源管理产品布局。公司注重在行业下行周期的人才、技术积累，在研发投入、市场开拓、供应链体系、质量管理、人才建设等多方面持续投入，技术人员由2022年末的326人增长至2023年末的424人，费用率亦同比上升，一季度股份支付费用达7302万元，充分实现了人才激励。2024年一季度公司发布了8通道1Ω车载低边驱动、NSI22C1x系列隔离式比较器、NSOPA系列通用运放、车规级4/8路半桥驱动等新品，不断丰富产品矩阵。
    汽车半导体市场未来几年有望持续增长，关注公司远期价值。据mordor
    intelligence预计，全球汽车半导体市场规模有望从2023年的716.2亿美元增长至2028年的1405.2亿美元，CAGR达14.43%，其中亚太地区份额最高，未来几年增长最快。公司2023年汽车电子领域出货量达1.64亿颗，收入占比为30.95%，产品已广泛应用于汽车三电系统、车身控制、智能驾舱等领域，同时在车身电子、汽车智慧照明、新能源汽车热管理等实现了市场突破，LED驱动、马达电机驱动获得了汽车头部客户的项目定点，未来有望随汽车电子市场规模扩张持续受益。
    盈利预测和投资评级纳芯微隔离、传感器等产品国内领先，在泛工业、汽车等领域具备较强竞争力。未来随市场需求扩张、公司产品拓展业绩有望持续增长。根据一季报我们调整2024年盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为18.8/25.2/33.7亿元，归母净利润分别为-1.53/0.44/2.74亿元，对应2024-2026年PS分别为7/5/4倍，考虑到未来泛工业、汽车等领域有望逐步复苏，维持“买入”评级。
    风险提示产能扩张不及预期风险；下游应用拓展不及预期风险；业绩持续亏损；市场竞争加剧风险；新品研发不及预期风险等。
   

一季度实现开门红，全年盈利改善可期2023年报和2024一季 报点评

洽洽食品(002557)
    事件:
    2024年4月25日和4月29日，洽洽食品分别发布2023年年报和2024年一季报：2023年公司实现营业收入实现68.06亿元，同比-1.13%；实现归母净利润8.03亿元，同比-17.77%；实现扣非归母净利润7.10亿元，同比-16.25%。2024一季度公司实现营业收入18.22亿元，同比+36.39%；实现归母净利润2.40亿元，同比+35.15%；实现扣非归母净利润2.21
    亿元，同比+55.80%。
    投资要点:
    2023年收入承压，坚果表现优于瓜子。2023年公司营业收入承压，同比微降1.13%，主要系受到2023年一季度和四季度收入同比下滑的拖累，其中2023Q1备货较为谨慎，导致收入不及预期，2023Q4则受到春节错期的影响。分产品来看，2023年葵花子/坚果/其他产品的营业收入分别为42.70/17.53/7.16亿元，同比-5.36%/+8.00%/+1.51%，坚果表现优于葵花子，预计主要得益于公司积极推进县乡网点和零食量贩等新型渠道的建设下，核心单品每日坚果渠道覆盖力提升。而瓜子收入承压预计主要系在消费者更加追求性价比下，低价产品对公司核心产品红袋、蓝袋带来一定的冲击。
    2023年瓜子成本上行拖累盈利能力，2023Q4起已显著改善。2023
    年公司毛利率为26.75%，同比-5.21pct，其中葵花子和坚果的毛利率分别为25.23%/31.56%，同比-7.92pct/+1.02pct，葵花子毛利率的回落主要系葵花子原材料采购成本上涨幅度较大。费用端来看，2023年公司的销售/管理/研发费用率分别为9.06%/4.25%/0.95%，同比-1.12pct/-0.72pct/+0.17pct，销售费用率下滑幅度较大，主要系广告促销费用下降，管理费用率下滑主要系业绩不达目标下员工薪酬奖金减少。在成本承压背景下，公司2023年归母净利率同比下滑2.38pct至11.80%。值得注意的是，伴随着新采购季葵花籽采购价格的回落，2023Q4公司毛利率环比+2.5pct至29.3%，呈现较为显著的改善趋势。
    2024年一季度迎来开门红，收入利润改善显著。2024Q1公司实现营收18.22亿元，同比+36.39%，剔除掉春节错期影响，2023Q4+2024Q1合计营收41.49亿元，同比+8.16%，依旧保持正向增长，主要得益于公司年货节期间礼盒动销表现优异。2024Q1毛利率为30.43%，同比+1.91pct，环比+1.13pct，呈现持续改善趋势，预计主要系瓜子原材料成本下滑。费用端来看，销售/管理/研发费用率分别为12.35%/3.74%/0.95%，同比+1.68pct/-1.48pct/-0.46pct，其中销售费用率的上涨主要系公司通过梯媒、高铁站、抖音等媒体对品牌持续投入，以及年货节下市场促销费用有所增加。此外，2024Q1政府补助减少了1913万元。2024Q1实现归母净利率13.20%，同比-0.12pct；实现扣非归母净利率12.15%，同比+1.51pct。
    产品渠道双轮渠道，成本持续改善可期。产品端：1）瓜子：持续打造“葵珍”葵花籽高端品牌及“打手瓜子”品牌，不断进行风味化延伸；2）坚果：推进每日坚果屋顶盒的渠道渗透，并持续研发推出高端坚果、风味坚果、坚果乳等新品。渠道端：1）线下：加快推进三四线等城市以及县域市场的开拓，同时积极推进零食量贩渠道、会员店、餐饮、社区团购等渠道的发展；2）线上：在抖音等渠道不
    断突破；3）海外：将持续聚焦东南亚市场的深度发展。成本端，2024年，随着葵花籽种植面积扩大，新采购季下葵花籽采购价格有望持续回落，带来盈利能力的改善。
    盈利预测和投资评级：公司是我国休闲零食的领军企业，在瓜子行业已经有很高的市占率，坚果第二增长曲线仍有较高成长性。同时公司注重股东分红，2023年现金分红率提升至63%，预计未来仍保持较高的分红比例。我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年公司的营业收入分别为75.73/83.52/91.31亿元，同比增长11%/10%/9%；归母净利润分别为10.23/11.86/13.26亿元，同比增长27%/16%/12%；EPS分别为2.02/2.34/2.62元，对应PE为19/16/14x，维持“增持”评级。
    风险提示：1）食品安全风险；2）新品推广不及预期；3）费用投放超预期；4）成本上涨超预期；5）渠道开拓不及预期。
   

2024年一季报点评：AI引擎作用显著增强，或将受益于GB200放量

工业富联(601138)
    事件:
    2024年4月29日，公司发布2024年一季报：2024Q1，实现营收1186.88亿元，同比增长12.09%；归母净利润41.85亿元，同比增长33.77%；扣非后归母净利润42.72亿元，同比增长33.22%。
    投资要点:
    2024Q1服务器拉动作用明显，生成式AI服务器同比增长近三倍2024Q1，公司一季度收入创历史同期新高，AI的引擎作用持续增长。根据公司公告，公司云计算业务收入占整体收入近五成，其中：①AI服务器：占服务器整体收入近四成（2023年：AI服务器占云计算收入比例提高至约三成），AI服务器收入同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。②通用服务器：实现双位数比率同比增长，并实现个位数比率环比增长。
    展望2024年，北美大型云厂商资本开支持续上修。根据各公司披露数据，2024Q1，微软资本开支达140亿美元，同比增长79.4%，环比增长21.7%，微软智能云收入267.08亿美元，同比增长21%；谷歌资本开支达到120亿美元，同比接近翻倍，谷歌云业务收入95.7亿美元，同比增长28%+。公司作为亚马逊、微软、谷歌的下游服务器ODM核心供应商，将有望受益于其资本开支的持续提升。
    2024Q1毛利率同比增长0.28pct，AI或驱动盈利能力持续改善2024Q1，公司销售毛利率为7.64%，同比增长0.28pct，我们预测或主要系收入结构变化，高毛利率AI业务占比提升等原因导致。公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为0.25%、1.02%、1.91%，分
    别同比-0.05pct、0.21pct、-0.40pct，费用率稳中有降，提质增效成效逐步显现。由此，公司销售净利率为3.53%，同比增长0.58pct。展望2024全年，我们认为，随着公司AI服务器的收入占比进一步提升，以及持续推进数字化赋能效率提升、成本优化，公司盈利能力或有望持续改善。
    公司布局：核心竞争力稳固，产品矩阵扩容，多元算力布局2024年3月，NVIDIA在GTC2024上发布会GB200计算平台和GB200NVL72系统等产品，GB200集成2颗B200GPU和1颗GraceCPU，性能对比H100提升数倍；GB200NVL72具有720PFlOPS的FP8和1,440PFLOPS的FP4计算能力，采用液冷方案，对于同等数量H100方案，NVL72将LLM推理性能最多提升30倍，能耗降低25倍。根据集邦咨询数据，预估2025年NVIDIAGB200出货量有望突破百万颗，占NVIDIA高端GPU近4~5成。
    我们认为，公司业务布局AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，产业链布局广，并在关键环节处于行业领先地位。此外，公司不断完善液冷技术解决方案能力、持续推进全球产能扩展并与全球核心客户保持紧密合作，未来随着GB200NVL72的推出和量产，公司有望在AI市场持续取得突破。
    盈利预测和投资评级：公司是全球领先的云计算和通信网络产品和服务提供商，将受益于全球AI算力的需求增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为5539.51/6772.12/7829.54亿元，归母净利润分别为245.02/305.03/354.52亿元，EPS分别为1.23/1.54/1.78元/股，当前股价对应PE分别为20/16/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：大模型发展不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期、中美博弈加剧等。
   

2023年及2024Q1业绩点评：高分红高股息，兼具韧性和弹性

分众传媒(002027)
    事件:
    2024年4月29日，分众传媒公告2023年年报及2024年一季报：（1）2023年营收119.0亿元（YOY+26.3%），归母净利润48.3亿元（YOY+73.0%），扣非归母净利润43.7亿元（YOY+82.7%）。
    （2）2024Q1收入27.3亿元（YOY+6.02%），归母净利润10.4亿元（YOY+10.5%），扣非归母净利润9.45亿元（YOY+18.2%）。
    （3）2023年拟每股派发股利0.33元，合计47.7亿元，分红率98.7%，以4月30日股价计算股息率为5.1%。规划2024-2026年每年按不低于扣非归母净利润80%进行现金分红。
    投资要点:
    2023年业绩强劲恢复，利润弹性显现。
    （1）2023年营收119.0亿元（YOY+26.3%），归母净利润48.3亿元（YOY+73.0%），扣非归母净利润43.7亿元（YOY+82.7%）。2023年非经常损益4.5亿元（YOY+14.5%），主要为政府补助4.6亿元和公允价值变动损益1.2亿元。
    （2）成本费用控制较好，应收账款周转改善。2023年毛利率65.5%（同比提升5.8pct），期间费用率22.1%（同比下降2.8pct），管理费用率同比下降2.7pct。2024Q1末货币资金加交易性金融资产共92亿元，较2022年末增加12.6亿元；2023年应收账款周转天数50天
    （同比下降35天）。
    （3）单季度看，2023Q1-Q4及2024Q1收入为25.7/29.4/31.6/32.3/27.3亿元（YOY-12.4%/+53.8%/+25.4%/+57.1%/+6.02%），营业成本9.8/10.1/10.0/11.2/10.5亿元，归母净利润9.4/12.9/13.7/12.3/10.4亿元（YOY+1.3%/+171.8%/+88.5%/+85.8%/+10.5%）。单季度营收进入正常增长通道，营业成本稳定，利润弹性显现。
    媒体点位加密，1月刊例价常态化提升。
    （1）楼宇：2023年楼宇媒体营收111.2亿元（YOY+25.3%），毛利率65.86%（同比提升7.16pct）。截至2024Q1末自营电梯电视约105.1万台（较2023/2022年末增加4.5/23.3万台）；自营电梯海报媒体157.2万个（较2023/2022年末增加0.8/4.1万个）。于2024年1月已常态化提升刊例价。
    （2）影院：2023年影院媒体营收7.69亿元（YOY+43.1%）。据猫眼，2023年全国票房强劲复苏（YOY+83.5%），2024年元旦/春节/清明档票房均创历史新高，且待映影片较多，有望带动观影需求与影院广告业务稳步复苏。
    广告主朝多元化发展，部署AI垂类大模型。
    （1）消费品收入贡献持续提升，互联网收入正增长。①消费品2023年收入66.9亿元（YOY+28.7%），占比56.2%（同比提升1.0pct）。②互联网2023年收入14.0亿元，YOY+26.4%（2022年YOY-73.8%）。③2023年来自关联方阿里系企业收入6.7亿元（2022/2021年为5.0/12.8亿元）。
    （2）营销垂类大模型已经部署完成。AI技术有望从广告创意生成、投放优化等多方面赋能广告主。
    盈利预测与投资评级：我们看好梯媒品牌广告的长期价值，公司作
    为线下品牌广告的龙头，未来将维持高分红，业绩兼具韧性和弹性。基于此，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入130.72/140.40/149.85亿元，归母净利润53.48/57.75/61.50亿元，对应EPS为0.37/0.40/0.43元，对应PE为17.55/16.26/15.26X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济、广告行业不景气、海外扩张不及预期、行业竞争加剧、票房不达预期、应收坏账、核心人才流失、智能屏广告主开发不及预期、估值中枢下移、投资标的经营、舆情等风险。
   

短剧高速发展，全面拥抱AI

中文在线(300364)
    事件:
    （1）2024年4月21日，中文在线公告2023年年报，2023年营收14.1亿元（YOY+19.44%），归母净利润0.89亿元（YOY+124.7%），扣非归母净利润-0.38亿元（YOY+90.25%）。
    （2）2024年4月29日，中文在线公告2023年度社会责任报告。
    投资要点:
    2023年业绩回暖。
    （1）2023年公司营收14.1亿元（YOY+19.44%），归母净利润0.89亿元（YOY+124.7%），扣非归母净利润-0.38亿元（YOY+90.25%）。2023年非经常性损益1.3亿元（2022年0.31亿元），主要为应收款项减值准备转回3250万元、诉讼赔偿等营业外收支3915万元等；投资收益0.71亿元，主要来自金融资产及股权投资。
    （2）2023年净利率6.4%（2022年-30.4%），毛利率44.7%（2022年49.9%）；期间费用率48.05%（同比下滑17.6pct），其中销售费用率34.2%，同比下滑5.0pct，费用控制较好。
    数字内容授权稳健，IP衍生业务快速发展。
    （1）数字内容授权：2023年营收7.1亿元（YOY-12.2%），毛利率44.53%。公司累积数字内容资源超560万种，网络原创驻站作者450万+名。
    （2）IP衍生开发：2023年营收6.6亿元（YOY+94.4%），毛利率44.2%
    （同比提升12.1pct）。①音频&短剧：2021年布局中短剧市场，拥有丰富短剧剧本积累、短剧爆款编剧团队、短剧投放运营团队等。在平台短剧方面，出品《招惹》分账票房2000万元；在小程序短剧方面，国内孵化了短剧平台“野象剧场”，推出多款爆款，实现规模收益；子公司鸿达以太拥有超48万小时音频资源。②动漫：推出多部AI+动态漫作品；收购寒木春华51%股权，推进动漫产品化，《罗小黑战记2》将在2024年底完成制作；和PICO联合出品的《灵笼》VR动画番外篇上线播出。
    持续深化出海业务，ReelShort流水屡创新高。
    （1）海外公司CMS于2023年5月1日出表，公司目前持有49.2%股份。2023年CMS收入6.86亿元（YOY+87.4%，上下半年分别为2.03/4.83亿元），净利润24.4万元（2022年为760万元），海外短剧在初创期有较大成本投入。
    （3）据Sensor Tower，2024Q1海外短剧市场规模超1亿美元（2023年全年为5826万美元），实现爆发式增长。CMS旗下ReelShort为短剧出海龙头，2022/2023年净流水0.6/3578万美元，2024Q1为3415万美元，接近2023年全年水平。
    积极布局AI，助力IP释放价值。
    （1）拥有海量IP，2023年推出了AI大模型“中文逍遥”，实现小说辅助创作、续写以及基于角色设定的聊天机器人等功能；同时在AI生成漫画、动态漫方面实现了降本增效，且在积极探索AI在动画、短剧、短视频等多应用场景领域的赋能。
    （2）可用于AI大模型训练的数据集已超过60TB，已跟多家模型公司签署数据内容合作合同，单家合同金额达到千万元级别。
    盈利预测和投资评级：我们预计2024-2026年公司营业收入为17.13/20.22/23.04亿元，归母净利润为1.21/1.53/1.77亿元，EPS
    为0.17/0.21/0.24元，对应PS为11.00/9.32/8.18X。公司拥有海量IP，AI+短剧双轮驱动，盈利能力有望持续提升。基于此，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，估值中枢下移，监管风险，其他娱乐形态竞争，短剧开发进程及表现不及预期，广告投放成本上升，资产减值风险，信用减值风险，资金不足，业绩不及预期，AI技术演进不及预期等风险。
   

2024年一季报点评：跨境客流高景气，业绩同比高增

广深铁路(601333)
    事件:
    2024年4月29日，广深铁路发布2024年一季报：
    2024Q1公司实现营收66.0亿元，同比+7.4%；归母净利润5.5亿元，同比+35.0%；扣非归母净利润5.4亿元，同比+35.1%。
    投资要点:
    Q1旅客发送量同比高增，跨境客流有望持续贡献业绩增长
    2024Q1公司旅客发送量1803.6万人次，同比+49.4%；其中，直通车旅客发送量32.6万人次，同比+130.8%，跨境客流快速增长；城际列车旅客发送量448.9万人次，同比+45.3%；其他车旅客发送量1118.8万人次，同比+50.3%。货运量合计1838.7万吨，同比+7.5%。
    根据广州铁路公众号，2024年4月6日起深圳地区每周六加开4列往返香港西九龙跨境高铁，调整后每周六开行广深港跨境高铁192列，跨境客流有望维持贡献业绩增长。
    湾区网络连通度持续提升，关注流量成长节奏
    作为大湾区核心铁路资产，公司已经借赣深高铁、广汕高铁开通契机接入全国高铁网络并以承运担当形式运营高铁列车，客流成长已逐步兑现。长期来看，未来湾区内广湛高铁等新线还将陆续投产；
    广州站、广州东站等站点也将进行改造升级，进一步助力公司切入高铁运营领域。
    盈利预测和投资评级预计广深铁路2024-2026年营业收入分别为283.24亿元、301.64亿元与316.11亿元，归母净利润分别为13.05亿元、14.79亿元与15.55亿元，2024-2026年对应PE分别为18、16与15倍。公司短期内跨境客流高景气支撑增长，中长期有望进一步切入高铁运营领域，定价能力、流量获取能力持续提升，维持“增持”评级。
    风险提示铁路客运需求修复不及预期；新开线路数量低于预期；铁路改革价格波动风险；平行高铁、公路分流风险；重要站点改造
    不及预期。
   

2024开局良好，经营改善在途

海天味业(603288)
    事件:
    海天味业发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入245.59亿元，同比-4.1%；归母净利润56.27亿元，同比-9.21%；扣非归母净利润53.95亿元，同比-9.57%。单季度看，2023Q4及2024Q1公司实现营业收入59.09/76.94亿元，同比-9.3%/+10.21%；归母净利润12.98/19.19亿元，同比-15.2%/+11.85%；扣非归母净利润12.43/18.6
    亿元，同比-15.39%/+13.34%。
    投资要点:
    渠道库存回归良性，Q1实现良好开局。2023年公司着力优化渠道库存水平，加快终端动销，全年收入仍有小幅下滑，但2023Q4渠道库存已回归良性水平。我们认为2023Q4收入下滑主要系春节错期，2024Q1在渠道库存合理、年初经销商备货热情较高、春节餐饮开门红的影响下收入实现较快增长。
    (1)产品端，2023年酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现营收126/24/43/35亿元，分别同比-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19.35%，其中酱油/调味酱/蚝油销量分别下降8.2%/0.4%/1.9%，我们认为主要系渠道去库存，同时C端消费疲弱，B端复调及预制菜有所分流。从价格看，消费弱复苏及餐饮降本诉求加强使酱油/调味酱/蚝油吨价也分别下降-0.7%/-5.7%/-1.9%至5499/8559/4937元。2024Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现营收41/8/13/11亿元，分别同比增长10.1%/6.4%/9.6%/22.1%，春节餐饮高热度使酱油和蚝油取得较好增长，2023年以来在料酒及醋的带动下“其他”品类保持较高增速。
    (2)渠道端，2023年公司继续推进分销网络动态优化，强化多场景和多渠道开发，经销商数较2022年净减少581家，2024Q1继续减少85家至6506家。受益于渠道库存良性及渠道改革深化，2024Q1全国各区域均实现增长，东部/南部/中部/北部/西部分别同比增长10.3%/21.8%/10.2%/6.5%/10.1%。
    毛利率随产品结构波动，盈利能力初步改善。2023年公司毛利率同比-0.95pct至34.74%，我们认为主要系高毛利的酱油销售占比及各主要品类吨价下滑。费用端，销售/管理/研发费用率分别为
    5.32%/2.14%/2.91%，销售及研发费用率整体稳定，管理费用率同比+0.42pct主要因管理人工及信息化支出增加。最终归母净利率录得22.91%，同比-1.29pct。2024Q1受益于酱油、蚝油销售回暖毛利率同比+0.38pct至37.31%，费用率整体稳定，归母净利率同比+0.37pct回升至24.94%。
    产品+渠道改善并进，期待后续改革成效。公司制定2024年收入目标275.1亿元，同比增长12.01%；归母净利润62.3亿元，同比增长10.72%。公司在C端市场覆盖率及B端客户粘性上长期领先行业，当前一方面提高线下网络密度、强化终端下沉、推进经销商终端转型；另一方面加快在线上业务、社区业务等新渠道的开发，持续加固渠道壁垒。同时利用技术优势发力0添加、有机等健康化产品，提升市场竞争力。产品+渠道改善并进，看好公司逐步回归良性发展。
    盈利预测与估值：公司作为调味品行业龙头具备较强的品牌力，同时在B端及C端渠道均形成了一定的壁垒，当前随着渠道变革的推进经营逐渐改善。我们预计公司2024-2026年实现营业收入269/292/311亿元，同比增长9%/9%/6%；归母净利润61/66/74亿元，分别同比增长8%/9%/11%，对应EPS分别为1.09/1.20/1.32元，对应PE分别为36X/33X/30X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）原材料价格大幅上涨；2）竞争加剧导致销售不达预期；3）食品安全问题事件；4）消费需求恢复不达预期；5）渠道改革进展不及预期。
   

2024年一季报点评：Q1营收同比增长14%，运价上涨提升业绩弹性

东航物流(601156)
    事件:
    2024年4月29日，东航物流发布2024年一季报：
    2024年Q1，公司实现营业收入52.24亿元，同比增加14.17%，完成归母净利润5.89亿元，同比下降22.64%，完成扣非归母净利润5.27亿元，同比下降19.83%。
    分业务，2024年Q1，航空速运实现收入20.04亿元，同比下降17.05%；
    地面综合服务实现收入5.90亿元，同比增加6.83%；综合物流解决方案实现收入26.27亿元，同比增加63.95%。
    投资要点:
    低运价协议拖累Q1业绩及航空速运收入增长，综合物流解决方案收入同比实现高增拉动总收入增速
    2023年Q1，由于公司尚在执行上一较高BSA运价协议的周期，因此公司毛利率及净利率水平较高。但2024年Q1对应的运价协议有所回落，同时现货市场运价低于去年同期，使得公司航空速运毛利率同比下降14.55pct至15.57%，综合物流解决方案毛利率同比下降6.35pct至10.66%。最终公司航空速运收入同比下降17.05%，归母净利润同比下降22.64%，扣非归母净利润同比下降19.83%。
    虽然2024年Q1执行的运价协议低于去年同期且可用的全货机架数
    同比减少1架，但公司把握跨境电商需求快速增长的机遇，并继续深化生鲜冷链领域的布局，使得综合物流解决方案实现收入26.27亿元，同比增加63.95%。综合物流解决方案的快速发展带动公司2024年Q1实现营业收入52.24亿元，同比增加14.17%。
    新运价协议周期已经开启，运价中枢有望继续上行，拉动业绩增长
    由于2023年Q4航空货运市场行情较为景气，使得航空公司纷纷上调2024年的合约价格。我们预计2024年Q2起，东航物流将开始执行新一轮较高的运价协议。同时，根据TAC数据，2024年4月上海浦东出境航空货运指数（BAI80）平均为4506.2点，同比增加4.03%，环比增加11.56%。在跨境电商需求快速增长的背景下，现货运价亦有望继续上行，拉动公司航空速运收入及公司业绩增长。
    把握跨境电商物流增长机遇，量价齐升有望增大业绩弹性
    近年来，跨境电商成为中国航空物流发展的新增长极。公司积极把握跨境电商物流增长机遇，与头部跨境电商平台、跨境电商物流企业等建立了业务合作关系，跨境电商货物需求有望继续维持高增长。在运价中枢上行的背景下，公司有望实现量价齐升，业绩或迎来较大增长。
    盈利预测和投资评级根据公司2023年年报及2024年一季报，我们引入2026年盈利预测，预计东航物流2024-2026年营业收入分别为254.41亿元、280.74亿元与306.04亿元，归母净利润分别为30.14亿元、34.91亿元与38.37亿元，2024-2026年对应PE分别为9.64倍、8.32倍与7.57倍。在跨境电商红利下，航空货运需求有明显边际变化，运价上涨提高公司业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示宏观经济波动风险；跨境电商出海不及预期；国际贸易摩擦风险；欧美航线客机航班恢复超预期；航油价格波动风险；汇率波动风险；境外业务经营合规风险；航空安全风险；“新玩家”争相跨界入局航空货运市场；信息化、智能化建设与创新能力不足的风险；其他不可抗力及不可预见风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评报告：多领域快速发展，公司业绩同比提升

斯瑞新材(688102)
    事件:
    2024年4月27日，斯瑞新材发布2023年报及2024年一季报：2023年公司实现营业收入11.80亿元，同比增加18.71%；实现归属于上市公司股东的净利润0.98亿元，同比增加26.04%；加权平均净资产收益率为9.58%，同比增加0.66个百分点。销售毛利率20.99%，同比增加2.10个百分点；销售净利率8.57%，同比增加0.81个百分点。
    其中，公司2023Q4实现营收3.11亿元，同比+12.70%，环比+0.49%；实现归母净利润0.30亿元，同比+52.14%，环比+89.20%；ROE为2.87%，同比增加0.87个百分点，环比增加1.32个百分点。销售毛利率23.10%，同比增加3.71个百分点，环比增加3.08个百分点；销售净利率10.53%，同比增加3.46个百分点，环比增加5.15个百分点。
    公司2024Q1实现营收2.87亿元，同比+14.26%，环比-7.54%；实现归母净利润0.25亿元，同比+13.49%，环比-17.86%；ROE为2.32%，同比增加0.17个百分点，环比下降0.54个百分点。销售毛利率23.17%，同比增加0.86个百分点，环比增加0.07个百分点；销售净利率8.61%，同比增加0.21个百分点，环比下降1.91个百分点。
    投资要点:
    多领域快速发展，公司2023年业绩同比提升
    2023年公司实现营业收入11.80亿元，同比增加18.71%；实现归属于上市公司股东的净利润0.98亿元，同比增加26.04%。2023年公司实现毛利润9.32亿元，同比+31.93%。毛利润同比提升主要受益于公司积极开拓国际市场，出口产品收入大幅增加，以及随着募投项目产能逐步释放，高强高导铜合金材料及制品、高性能金属铬粉业务快速增长。分板块看，高强高导铜合金材料及制品收入5.34亿元，同比+20.83%，且随着出口收入占比增加以及产品结构优化，板块产品毛利率提高2.54个百分点至18.33%；中高压电接触材料及制品收入2.81亿元，同比+7.52%；高性能金属铬粉收入0.60亿元，同比+25.34%；医疗影像零组件收入0.48亿元，同比+21.16%，且随着产品逐步实现批量供应，单位成本逐步降低，毛利率增加3.85个百分点至23.24%。
    期间费用优化，2023年公司销售费用率为1.83%，同比增加0.28个百分点，主要系公司积极开拓市场，业务人员的薪酬、差旅费、招待费等增加所致；管理费用率9.80%，同比降低0.38个百分点；财务费用率0.94%，同比降低0.45个百分点。
    一季度业绩同比增长，看好全年业绩持续性
    公司2024Q1实现营收2.87亿元，同比+14.26%，环比-7.54%；实现归母净利润0.25亿元，同比+13.49%，环比-17.86%。随着下游需求增加及新产能陆续释放，公司业绩同比提升。期间费用方面，2024Q1，公司销售费用率为1.60%，同比降低0.43个百分点，环比下降0.04个百分点；管理费用率10.27%，同比增加0.17个百分点，环比下降0.41个百分点；财务费用率1.78%，同比增加0.56个百分点，环比增加0.69个百分点。展望全年，在新拓展领域需求高增的背景下，随着公司多个板块产能的逐步释放，看好全年业绩持续增长。
    传统主业稳健增长，新兴业务迎高景气窗口
    公司以铜基特种材料的制备技术为核心，拓展新兴下游领域。中高压电接触材料及制品和高强高导铜合金材料及制品为公司传统优势主业，解决进口替代难题，并返销海外，在细分材料领域实现全球市占率领先，未来有望持续稳健增长。新拓展领域迎高景气窗口，板块业绩有望高速增长。其中，新拓展的液体火箭发动机推力室内壁受益于商业航天新征程的开启；CT&DR球管零组件在下游球管国产化率提升的背景下空间巨大；高性能铬粉受益于高温合金企业扩产；光模块芯片基座材料受益于下游高速光模块需求高增。
    供货下游头部客户，全面扩大产能
    公司依托核心技术优势，在各领域均已供货下游头部客户。公司采用标杆客户研发创新和营销带动品牌提升模式，全面对接各细分领域的全球标杆性客户，满足客户非标个性化需求，与客户签订联合研发协议，持续提升客户忠诚度。在下游迎高景气窗口的背景下，公司全面扩大产能。其中，高性能金属铬粉新增2000吨产能，液体火箭发动机推力室内壁计划扩产至1100套，CT和DR球管零组件预计分别实现30,000套/年和15,000套/年产能，光模块配套板块预计新建产2,000万套/年产能。新产能的逐步释放，为公司持续提供增长的动力源泉。
    盈利预测和投资评级
    基于2023年表现，我们调整了公司盈利预期，预计公司2024-2026年营业收入分别14.76、17.90、21.72亿元，归母净利润分别1.28、1.71、2.15亿元，对应的PE分别为44、33和26倍。考虑到多下游领域迎高景气窗口，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    技术升级迭代风险；技术未能形成产品或实现产业化风险；新增产能无法消化风险；原材料价格波动及套期保值管理风险；新项目建设风险；行业竞争加剧风险。
   

2023年报及2024一季报点评：业绩短期承压，X线产业链布局加深

奕瑞科技(688301)
    事件:
    奕瑞科技4月30日公告2024一季报：2024Q1实现营业收入4.91亿元，同比增长11.48%；实现归母净利润1.39亿元，同比增长1.88%；实现扣非归母净利润1.56亿元，同比增长6%。公司于4月20日公告2023年报：2023年实现收入18.64亿元，同比增长20.31%；实现归母净利润6.07亿元，同比减少5.27%；实现扣非归母净利润5.91亿元，同比增长14.43%。
    投资要点:
    新品表现亮眼，业绩受公允价值拖累 2023年，公司实现营业收入18.64亿元，同比+20.31%，增速放缓主要系医疗反腐导致短期医院设备采购意愿下降，叠加口腔医疗、锂电需求承压所致。新品表现亮眼，采用CMOS、IGZO、柔性等新传感器技术的产品收入超4.15亿元；核心部件收入近1亿元，同比实现翻倍以上增长。2023年，公司归母净利润同比-5.27%，主要系交易性金融资产公允价值损失8106万元（2022年收益1.23亿元）。
    持续推进研发创新与客户拓展 2023年，公司研发投入2.63亿元，占营业收入比重14.09%，重视新型探测器和核心部件研发，2023年推出齿科CT探测器、高速TDI探测器、残留气体分析仪等多款新品，90kV/130kV/150kV微焦点射线源进入量产，180kV微焦点封闭式射线管已完成研发，打破进口垄断。公司持续加强客户拓展，2023年，多个大客户的多项产品继续保持良性增长，齿科产品海外客户持续测试及导入，工业X光系统解决方案小批量销售，全球医疗和工业X线探测器市占率进一步提升。
    拟定增扩建X线核心部件及综合解决方案产能 公司对标日本滨松、万睿视等行业龙头，致力于成为“全球领先的X线领域综合产品及解决方案供应商”，根据4月30日公告，拟向特定对象发行股票募资不超过14.5亿元，用于X线真空器件及综合解决方案建设项目，项目建设期36个月，建成后公司将新增7.7万只球管以及1.93万组X线综合解决方案产品产能，进一步完善X线产业链战略布局，有望带来较大业绩弹性。
    盈利预测和投资评级 基于2023年业绩情况，我们适当调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为23.38/28.73/34.51亿元，归母净利润分别为8.24/10.17/12.33亿元，当前股价对应PE为25/20/16倍（基于谨慎性原则，拟定增事项暂不纳入盈利预测）。公司齿科海外客户拓展持续加深，国内医疗和工业需求有望改善，叠加新型探测器和核心部件的逐步放量，长期增长趋势不改，维持“买入”评级。
    风险提示 拟定增事项进度的不确定性，竞争格局恶化风险，行业政策变化风险，贸易摩擦及地缘政治风险，汇率波动风险，产品价格下降风险，新市场开拓不及预期风险，新增产能无法及时消化的风险。
   

2023年报及2024年一季报点评：业绩持续增长股息率高，变革初显成效

口子窖(603589)
    事件:
    2024年4月29日，口子窖发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入59.62亿元，同比+16.10%；实现归母净利润17.21亿元，同比+11.04%。2024年一季度实现营业收入17.68亿元，同比+11.05%；实现归母净利润5.89亿元，同比+10.02%。2023年公司EPS为2.87元/股，拟每10股派15元（含税）。
    投资要点:
    业绩稳健向前，维持增长势能。2023全年/2024年Q1，公司营收同比分别+16.10%/+11.05%，归母净利润同比分别+11.04%/+10.02%。虽然公司业绩增速不及古井贡酒和迎驾贡酒，但仍保持了双位数的稳健增长，安全边际较高。此外，公司现金流表现亮眼，2024年Q1销售收现/经营性现金流净额同比分别+15.46%/+54.95%。
    兼系列助力产品结构升级，安徽省内外招商铺货加速。分产品看，2023年公司高档/中档/低档白酒营收分别实现56.78/0.76/0.95亿元，同比分别+16.58%/-19.76%/+0.72%，高档产品收入增速显著。公司产品矩阵日益完善，2024年4月公司推出兼8新品，定位200元价格带，进一步完善了产品价格带布局，依托良好的安徽省内市场基础有望实现快速放量。公司加强中高端产品推广和投入力度，力争将兼系列打造成战略大单品，不断提升品牌高度及市场规模。分区域看，2023年安徽省内/省外产品分别实现营收49.02/9.47亿元，同比分别+17.53%/+6.56%。安徽省内公司精耕细作，加强县区市场、乡镇市场下沉，稳步拓展大本营市场；安徽省外聚焦重点市场，优化资源配置，夯实营销基础。分渠道看，2023年公司直销（含团购）/批发代理分别实现营收1.30/57.19亿元，同比分别+50.16%/+15.00%。公司积极加大招商力度和团购渠道拓展力度，2023年安徽省内/省外经销商数量分别增加53/105家，2024年Q1安徽省内/省外经销商数量分别增加1/24家。
    毛利率持续改善，费用投入加大。2023年公司毛利率同比+1.03pct至75.19pct，净利率同比-1.32pct至28.87%。毛利率提升预计主要系产品结构升级所致，2023年公司高档/中档/低档白酒产品毛利率均有提升，同比分别+0.26/+3.03/+15.08pct。净利率下滑系销售/管理费用率同比+0.25pct/+1.61pct，其中管理费用率提升主要由于公司确认的折旧摊销及咨询服务费增长，以及股权激励实施费用确认所致。
    营销改革持续进行中，合肥市场运作投入加大。我们预计目前公司全新升级“兼系列”新品已进入动销增长期，未来公司将继续聚焦资源于口子窖兼10以上产品价位，加大营销投入，充分受益于安徽省内消费升级红利。同时，合肥是安徽省内高地市场，消费水平高、市场容量大，公司未来发展仍要看合肥市场表现，目前合肥营销中心落地，市场改革和开拓节奏良好，期待未来深化改革举措逐步落地。
    盈利预测和投资评级：公司基本面稳健，近年来经营层面发生积极变化，在产能瓶颈突破后，公司持续进行改革，加大营销投入，重点发力团购渠道建设。按照2024年4月30日收盘价计算，公司股息率达到3.6%，位居白酒上市公司第二名，体现出公司对于股东的重视和回馈。公司近期在兼系列新品、合肥市场拓展、渠道扁平化改革等方面有较多核心变化落地，当前公司估值较低，市场预期差较大，我们依然看好品牌集中和价位升级下公司的长期成长性，股权激励落地将充分催化公司释能。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为70.42/81.30/93.39亿元，归母净利润分别为20.30/23.78/27.27亿元，EPS分别为3.38/3.96/4.55元，对应PE分别为12/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。
   

2024年一季报点评：业绩短期承压，创新驱动迈向新高峰

威高骨科(688161)
    事件:
    威高骨科于2024年4月30日发布2024年一季度报告：2024年一季度公司实现营收3.48亿元，同比下降10.74%；实现净利润0.35亿元，同比下降62.92%；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比下降62.03%。
    投资要点:
    聚焦骨科赛道，优化产品结构，扩展创新领域。公司基于多品牌、全产线的产品布局，持续优化产品结构，夯实运动医学、骨修复材料等细分产线，探索布局神经外科、骨科康复、微创骨科、数智化骨科等领域。运动医学全产线取证，形成整体解决方案，为公司发展提供新的增长点；新型骨水泥、关节陶瓷、增强PEEK、钽金属等骨科材料研发均有突破进展；骨科内窥镜、微创手术设备、3D打印、神经外科等术式补充及新领域方面布局完善；积极拓展组织修复领域PRP产品适应症，临床应用覆盖取得显著效果。
    精益生产数字化转型升级，经营效率显著提升。公司围绕“数字化工厂”长期战略及“以销定产、快速交付”主线，聚焦精益生产和PSI产销存规划两大工作重点。精益生产方面，在5S、质量、成本、交期、效率等指标牵引下，开展精益车间1.0试点、设备管理体系，NPI新产品导入、柔性生产、VSM改善周等项目，促进组织结构、工作流程的持续优化，员工素养、生产效率及产品质量提升明显。PSI产销存规划方面，融合产、供、销、研、财、存等职能，在需求管理、交期承诺、计划排产闭环管控进
    行改善。强化刚性执行，调整资源配置，保障交付可控。通过复制推广，生产周期下降30%。
    盈利预测和投资评级。我们预计2024-2026年公司营业收入为15.15、17.42、19.68亿元，归母净利润为2.49、2.98、3.53亿元，对应PE为41.04x、34.34x、28.97x。由于公司持续聚焦核心业务，创新实力逐渐加强，产品覆盖逐渐全面，不断强化内生增长驱动，维持“增持”评级。
    风险提示。集采降价风险，新品放量不及预期，研发进展不及预期，欧美市场销售不及预期，行业政策变动风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评报告：公司收入持续稳健增长，新兴业务加速放量

保隆科技(603197)
    事件:
    2024年4月27日，保隆科技发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入58.97亿元，同比增长23.44%；实现归母净利润3.79亿元，同比增长76.92%；扣非归母净利润2.94亿元，同比增长251.91%。2024年一季度公司实现营业收入14.8亿元，同比增长24.94%；归母净利润0.68亿元，同比减少27.16%；扣非归母净利润0.65亿元，同比减少7.81%。
    投资要点:
    2023年公司业绩高增，2024年一季度利润端短期受费用影响承压。收入端，公司2023年全年实现主营业务收入57.82亿元，同比增长27.60%。公司收入持续增长，主要受益于新兴业务的快速成长，其中空气悬架业务和传感器业务2023年分别实现收入7.01亿元/5.31亿元，同比增长174.75%/45.16%。根据公司2023年年报，国内新车市场空气悬架系统配置已下探至30-35万元区间车型，其2023年配置渗透率为6.9%，我们认为，后续随着配置价格带的进一步下探和相关配件降本，空悬渗透率有望持续上行。此外，TPMS业务进一步获取市场份额，实现收入19.11亿元，同比增长29.44%。利润端，2023年公司归母净利润大幅提升至3.79亿元，同比增长76.92%。一方面，2023年人民币对美元和欧元呈贬值趋势，由于公司产品出口业务规模大于进口原材料业务规模，因此给公司带来正向汇兑收益；另一方面，公司坚持优化管理和提升供应链运营效率，持续推动降本增效。2024年Q1公司实现营业收入14.83亿元，同比+24.94%，一季度毛利率为29.45%，同比提升1.21pct；净利率为4.60%，同比-3.42pct。一季度费用率有所上升，期间费用率为21.96%，同比+2.28pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.40pct/+0.68pct/+1.31pct/+0.69pct，我们认为，公司一季度费用率的上升或主要由公司的股权激励费用摊销和新项目研发投入所致。
    新项目定点持续收获，产能布局加速完善。根据公司公众号，2024年以来陆续收获多个定点项目，预计累计获得全生命周期金额超过64亿元。产品涵盖TPMS、空气悬架系统前后空气弹簧总成、控制器、数字高清摄像头、双目立体摄像头和轮速传感器等，其定点客户包括自主品牌车企、新能源车企、全球头部车企和全球高端品牌车企等。此外，公司与比博斯特签署战略合作与投资协议，将在汽车智能底盘领域进行深度合作。产能方面，2024年，公司合肥园区二期和上海松江新厂区的新建厂房将陆续投入使用，提高空气悬架系统产品和TPMS的产能布置；匈牙利生产园区将加速产能新建，从而进一步扩大传感器和空气悬架业务的规模和全球布局。
    盈利预测和投资评级 公司基于传统主业TPMS，陆续开发空悬、传感器、ADAS等业务，在传统主业稳定增长的基础上，随着汽车智能化渗透率提升，空悬、传感器、ADAS业务已经进入快速放量期，公司未来增长确定性高。考虑公司最新情况，我们对公司的盈利预测进行相应调整，预计公司2024-2026年实现营业收入77、96、118亿元，同比增速为31%、24%、23%；实现归母净利润5.1、6.7、8.7亿元，同比增速35%、32%、28%；EPS为2.4、3.2、4.1元，对应PE估值分别为17/13/10倍，看好公司未来发展，维持“买入”评级。
    风险提示 1）汽车市场销量增速不及预期；2）公司新客户订单开发不及预期；3）新品研发进度不及预期；4）行业竞争加剧；5）原材料成本上升风险；6）产能投放不及预期。
   

2024年一季度点评报告：一季度业绩环比改善，铬盐价格上行有望增厚利润

振华股份(603067)
    事件:
    2024年4月30日，振华股份发布2024年第一季度报告：公司2024年Q1实现营收9.48亿元，同比+11.51%，环比+0.19%；实现归母净利润0.86亿元，同比-16.13%，环比+4.33%；ROE为3.01%，同比减少0.96个百分点，环比增加0.04个百分点。销售毛利率23.70%，同比减少3.92个百分点，环比增加1.02个百分点；销售净利率9.06%，同比减少2.63个百分点，环比增加0.39个百分点。
    投资要点:
    销量大幅提升，一季度业绩环比改善
    2024年Q1，公司实现营收9.48亿元，同比+11.51%，环比+0.19%；实现归母净利润0.86亿元，同比-16.13%，环比+4.33%。公司主要产品铬化学品价格回落，致使2024年Q1毛利率同比减少3.92个百分点至23.70%。具体看，2024年Q1，重铬酸盐均价10348.13元/吨，同比-12.54%；铬的氧化物均价21162.00元/吨，同比-3.41%；铬盐联产产品9539.94元/吨，同比-29.44%。公司秉承市场份额优先的经营策略，在2024年Q1克服了湖北冻雨等极端天气影响，实现铬的氧化物单季出货量同比提升约11%，环比提升约7%，再创历史新高。通过以量补价，公司实现2024年Q1营收9.48亿元，同比+11.51%。展望二季度，据百川盈孚，上游铬矿价格仍缓慢上涨，均价由2024年1月的55元/吨已上涨至4月的63元/吨。成本驱动下，氧化铬绿价格亦有所复苏，据百川盈孚，2024年4月，氧化铬绿均价29668元/吨，较1月上涨668元/吨。随着产品售价上涨，公司盈利能力有望上行。
    期间费用方面，2024年Q1公司销售费用为802万元，同比+178万元，环比-61万元；管理费用为862万元，同比+187万元，环比-117万元；财务费用为764万元，同比-191万元，环比-133万元。2024年Q1公司营业外收入51万元，主要系收到政府补助增加所致。
    铬盐龙头优势稳固，打造全产业链一体化布局
    公司是全球最大的铬化学品生产商，2021年收购民丰化工后，形成了湖北黄石和重庆潼南两大生产基地，铬化学品生产规模、技术水平、产品质量、市场占有率持续处于行业领先地位。公司打造铬化学品全产业链一体化经营布局：上游持续强化供应链扩源及核心原材料自营力度，民丰化工铬铁矿分选工程项目已于2023年上半年投用，并计划在适当时机尝试涉足矿山资源；铬盐精深加工产品持续开发，万吨级合金添加剂生产线当前已实现投产，2024年一季度累计出货量达到3,700吨，规模效益开始显现；铬盐联产产品继续拓展；副产物综合利用深入挖潜，10万吨/年超细氢氧化铝扩产建设正在有序推进。公司铬盐行业全产业链的布局正在逐步形成，为一体化发展的战略方向提供了有力保障。
    维生素K3行业集中度高，近期价格上行有望增厚利润
    维生素K3是铬盐联产产品，据新思界网，其下游约72%为饲料，整体需求相对刚性。全球维生素K3产能约为1.3万吨/年，2019年，全球维生素K3产量约为7000吨，开工率约53.8%左右。维生素K3供应较为集中，全球仅包括兄弟科技、振华股份、陆良和平、崴尼达、乌拉圭Dirox、土耳其Oxyvit、山东华升等7家企业。其中，兄弟科技和振华股份产量均约为2600吨/年，二者产量合计约占全球总产量的74.3%。近期，受前端原料供应紧张、出口需求增加等影响，维生素K3价格开始上行。据百川盈孚，2024年4月30日，维生素K3市场均价已达85元/公斤，较2023年11月的低点56.5元/公斤大幅增加28.5元/公斤。
    股票回购持续进行，彰显公司长远发展信心
    2024年2月19日，公司发布公告，公司拟以不低于人民币4000万元且不超过人民币8000万元的自有资金回购公司已发行的人民币普通股股票，用于股权激励、员工持股计划、可转债转股。回购计划的实施以及回购总金额的调增，彰显出公司长远发展的信心。同时，回购股份用于员工持股计划或股权激励，将进一步建立和完善公司长期、有效的激励约束机制，充分调动员工的积极性和创造性，吸引和保留优秀管理人员和业务骨干，有效地将公司、股东和员工利益紧密结合在一起，实现公司中长期发展目标。截至2024年3月31日，公司已回购股份178.99万股，成交金额1552.25万元。
    盈利预测和投资评级
    预计公司2024-2026年营业收入分别为45.20、51.58、58.47亿元；归母净利润分别为4.35、5.27、6.05亿元，对应PE分别13、11、10倍。公司为全球铬化学品龙头企业，一体化布局优势凸显，同时铬盐价格上行有望带来利润弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    铬铁矿价格波动风险；下游行业周期性波动风险；安全生产风险；环保政策变化导致的风险；汇率变动风险；行业监管政策变化导致的风险。
   

2023年报及2024年一季报点评：业绩持续稳健增长，盈利能力进一步提升

汉钟精机(002158)
    事件:
    汉钟精机4月27日公告2023年报及2024年一季报：2023年公司实现收入38.52亿元，同比增长17.96%；实现归母净利润8.65亿元，同比增长34.24%；实现扣非归母净利润8.40亿元，同比增长38.75%。2024Q1公司实现收入7.49亿元，同比增长8.61%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长25.64%；实现扣非归母净利润1.36亿元，同比增长24.25%。
    投资要点:
    压缩机及真空主业稳步增长。2023年公司压缩机（组）实现收入19.47亿元，同比增长12.04%；真空产品实现收入16.42亿元，同比增长28.67%；零件及维修实现收入2.12亿元，同比增长14.28%；铸件产品实现收入0.52亿元，同比下降22.45%。
    盈利能力明显提升。2023年公司毛利率为40.32%，同比增长4.54pct，归母净利率为22.45%，同比增长2.72pct。分业务，2023年公司压缩机（组）毛利率为34.31%，同比增长2.87pct；真空产品毛利率为47.89%，同比增长5.28pct。零件及维修毛利率为43.61%，同比增长4.42pct。铸件产品毛利率为12.89%，同比增长4.16pct。2024Q1公司毛利率为37.08%，同比增长0.23pct，归母净利率为19.53%，同比增长2.65pct。2023年公司期间费用率为14.42%，同比增长1.71pct，2024Q1公司期间费用率为14.40%，同比下降3.73pct。
    盈利预测和投资评级 我们预计公司2024-2026年实现收入42.30、47.22、54.70亿元，实现归母净利润9.57、11.18、12.94亿元，现价对应PE分别为12、10、9倍。公司是国内螺杆式制冷压缩机领跑者，泛半导体真空泵国产替代进度领先，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示 半导体真空泵客户验证进度不及预期，新品拓展进度不及预期，技术迭代风险，行业竞争加剧，原材料价格波动风险，存货减值及应收账款风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：2023年业绩受新基地折旧摊销拖累，静待行业需求拐点

山东赫达(002810)
    事件：
    2024年4月26日，山东赫达发布2023年年度报告：2023年实现营业收入15.6亿元，同比下降9.7%；实现归母净利润2.2亿元，同比下降37.8%；销售毛利率29.3%，同比下降4.9个pct，销售净利率14.2%，同比下降6.4个pct；经营活动现金流净额为1.8亿元。
    2023年Q4单季度，公司实现营业收入3.8亿元，同比-3.5%，环比-11.8%；实现归母净利润为-0.09亿元，同比-119.4%，环比-112.8%；经营活动现金流净额为0.82亿元。销售毛利率为24.2%，同比-5.3个pct，环比-6.2个pct。销售净利率为-2.5%，同比-14.7个pct，环比-19.4个pct。
    2024年Q1单季度，公司实现营业收入4.35亿元，同比+16.1%，环比+15.3%；实现归母净利润为0.54亿元；经营活动现金流净额为0.54亿元。销售毛利率为25.1%，同比-5.9个pct，环比+0.9个pct。销售净利率为12.3%，同比-7.1个pct，环比+14.8个pct。
    投资要点：
    2023年业绩受新基地折旧摊销拖累，2024Q1业绩环比改善
    2023年，公司实现归母净利润2.2亿元，同比下降37.8%。主要由于2023年下游房地产市场下行、海外客户去库存、以及行业竞争加剧，产品价格有所下滑，叠加高青基地产品初期，产能利用率相对较低，折旧摊销压力增大。分产品板块来看，纤维素醚实现营业收入11.3亿元，同比-2.5%，销量4.04万吨，同比+17%，销售价格2.8万元/吨，同比-16%，毛利率维25.5%，同比下降5.1个pct；植物胶囊实现营业收入2.5亿元，同比-10.9%，销量110亿粒，同比-8%，销售价格为223万元/亿粒，同比-3%。2023年末，公司在建工程1.7亿元，较2023年初减少12.4亿元，主要受到高青基地4.1万吨/年（一期）纤维素醚项目及环保治理升级改造项目转固的影响。期间费用率方面，2023年销售/管理/财务费用率分别为1.9%/7.1%/0.5%，同比分别上升0.5个pct/0.1个pct/1.5个pct。
    2024Q1公司实现归母净利润0.54亿元，同比减少0.19亿元，环比增加0.63亿元，实现毛利润1.09亿元，同比减少0.07亿元，环比增加0.17亿元。此外，公司管理费用同比增加0.04亿元，环比减少0.25亿元；投资净收益同比减少0.01亿元，环比增加0.18亿元；资产减值损失同比增加0.01亿元，环比减少2.22亿元。
    持续完善产品组合，静待行业需求拐点
    截至2023年底，公司纤维素醚产能6.9万吨，在建产能0.5万吨，规划未建设产能1.1万吨；植物胶囊产能350亿粒，产能利用率39%，在建产线产能150亿粒。在行业供需错配、产能过剩背景下，公司积极调整产品和市场结构。2023年高端医药包衣产品技术取得成功、二代纯品胶囊注册成功，同时公司2022-2023年出口收入占比均超过50%。此外，公司收购中福赫达，拓展羟乙基纤维素（HEC）产品，丰富产品矩阵。公司纤维素醚-植物胶囊一体化优势突出，静待行业需求拐点，公司产品产能利用率有望提升。
    盈利预测和投资评级 由于公司高青项目转固增加折旧摊销成本，我们调整公司业绩预测，预计2024/2025/2026年营业收入分别为21/25/28亿元，归母净利润分别为2.95/4.26/5.15亿元，对应PE为17/12/10倍，公司未来成长路径清晰：高青项目逐渐落地、植物胶囊产能逐步释放，因此维持“买入”评级。
    风险提示 上游原材料价格波动风险；产品价格下跌风险；下游终端房地产、医药食品行业需求不及预期；新建项目产能建设及投产进度低于预期；欧美通胀率维持高位。
   

2023年报及2024年一季报点评：条码扫描业务逐季修复，高端显微镜+医疗&车载光学业务高速增长

永新光学(603297)
    事件:
    永新光学于4月27日公告了2023年度报告、2024年一季报：2023年实现营业收入8.54亿元（yoy+3.02%）、归母净利润2.35亿元（yoy-15.64%）、扣非归母净利润1.62亿元（yoy-25.23%）；2024年一季度实现营业收入2.16亿元（yoy+14.74%）、归母净利润0.46亿元（yoy-3.85%），扣非归母净利润0.40亿元（yoy+27.09%）。
    投资要点:
    高端显微镜业务高速增长+加速出海，光学元件系列产品下游去库存影响或已出清。2023年公司光学元件系列产品/显微镜系列产品收入同比分别为-6.59%/+15.76%，占比分别为50.28%/49.72%。（1）显微镜系列产品2023年销售量9.02万台，同比-11.47%；其中，高端显微镜NEXCOPE系列产品2023年实现营收1.4亿元，2018年至2023年年复合增速超100%；（2）光学元件系列产品2023年销售量2932.38万片，同比-24.75%，受条码扫描业务相关客户去库存影响收入同比下降；其中，①条码扫描及机器视觉业务2023Q3以来环比均正向增长，2023年公司获得Zebra、霍尼韦尔模组订单，计划将于2024H2起逐步批量出货；②车载激光雷达业务方面，2023年实现销售收入超9000万元，同比增长超50%，2024Q1公司新获得禾赛标配型激光雷达定点及图达通905纳米的激光雷达部件定点；③医疗光学方面，2023年实现收入6300万元，超过公司2023年股权激励计划中关于医疗光学的考核指标；（3）2023年公司实现境内销售收入/境外销售收入同比变化分别为+9.45%/-2.65%，占比分别为52.31%/47.69%；2023年公司加强海外市场的开拓及运营力度，其中，显微镜市场团队多次访问欧洲、日本、新加坡等地并取得成效，高端显微镜出海加速、海外占比大幅提升。
    盈利能力趋于稳定，加大研发投入推动显微镜业务高端化。（1）盈利能力趋于稳定：公司2023年/2024Q1综合毛利率分别为38.41%/37.71%，较2022年/2023Q1分别-3.68pct/-0.98pct，其中光学元件产品/显微镜系列产品2023年毛利率分别为35.34%/39.29%，同比-6.04pct/-0.89pct；（2）期间费用方面：2023年/2024Q1公司销售费用占比营收分别为5.15%/4.29%、管理费用占比营收分别为5.04%/4.23%、研发费用占比营收分别为10.74%/13.22%，2023年/2024Q1公司销售费用/管理费用/研发费用同比变化分别为+20.51%/+9.19%、6.84%/21.61%、15.58%/48.40%；2023年公司积极开拓市场，持续加大研发投入，2023年公司研发生产的超分辨显微镜NSR950在中国细胞生物学学会全国学术大会上成功发布并已完成首台销售；截止2023年底，公司已参与承担项目10项，包括国家重大科技专项共4项、省级科技专项1项，市级科技专项5项；公司用于打造“医疗光学设备及精密光学元组件生产基地项目”的新厂房已于2023年底完成建筑主体结顶工作，2024年有望实现项目验收。
    设备更新和消费品以旧换新行动有望推动高端显微镜国产化进程加速渗透，持续看好车载光学业务放量。据Grand View Research数据，2026年全球光学显微镜市场空间将达到61亿美金，中国高端光学显微镜市场长期被外国企业垄断；2024年3月14日，国务院常务会议审议通过了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，有望推动高端显微镜国产化进程加速渗透；公司是国内光学显微镜和精密光学元组件的龙头，高端显微镜高速发展，已实现超过4%的国产化替代。公司显微镜客户主要为国内外知名院校、医院及企业，包括清华大学、北京大学、首都医科大学、中国科学院苏州医工所、中国人民解放军总医院、天马微电子、日本尼康、徕卡显微系统、Optika、Accuscope等国内外知名院校及企业，条码机器视觉主要客户为霍尼韦尔、Zebra、得利捷、康耐视、新美亚、NCR；激光雷达客户主要为禾赛、图达通、法雷奥、Innoviz、麦格纳、北醒光子、探维科技等，医疗光学主要客户为BD、迈瑞医疗、PerkinElmer、安图生物等，伴随汽车电气化、智能化转型，公司车载光学业务有望持续受益。
    盈利预测和投资评级：根据行业发展现状，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为11.67/15.04/19.05亿元，同比增速分别为37%/29%/27%，归母净利润分别为3.08/3.92/4.90亿元，同比增速分别为31%/27%/25%，对应2024-2026年PE分别为27/21/17倍。永新光学是国内高端显微镜和光学元组件制造企业，未来光学显微镜行业有望向高端化、国产化趋势发展；与此同时智能驾驶将逐步普及，车载摄像头和激光雷达将持续增长，车载光学部件将放量，公司有望充分受益。维持“买入”评级。
    风险提示：新能源汽车增速不及预期；自动驾驶技术路线改变；原材料价格大幅波动；公司业绩不及预期；下游需求不及预期；市场竞争加剧；海外收入及国际贸易摩擦的不确定性；汇率波动风险。
   

公司业绩表现亮眼，北美产能布局持续完善

爱柯迪(600933)
    事件:
    2024年4月27日，爱柯迪发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收59.6亿元，同比+40%，实现归母净利润9.1亿元，同比+41%，扣非归母净利润8.8亿元，同比+45%。2024年第一季度公司实现营收16.4亿元，同比/环比分别+31%/-5%，实现归母净利润2.3亿元，同比/环比分别+37%/-27%，实现扣非归母净利润2.2亿元，同比/环比分别+45%/-23%。
    投资要点:
    2023年公司收入同比稳步增长，新能源业务销售占比约30%。2023年公司实现营收59.6亿元，同比增长40%，全年业绩接近业绩预告中值，符合我们预期。其中单四季度，公司实现营收17.2亿元，同比+39.1%/环比+8.3%。2023年公司累计向全球汽车市场供应产品数量超过4.8亿件，截止2023年底约有产品品种4800种，其中新能源汽车用产品销售收入占比约为30%。公司紧跟全球新能源汽车销售的渗透率大势，在2023年年报中预计2025年新能源产品销售占比将超过30%，2030年有望达到70%。2023年公司新产品开发项目创历史新高，合金压铸板块获得的新能源汽车项目寿命期内预计新增销售收入占比约为90%；其中新能源车身结构件占比约30%，新能源三电系统占比约40%，智能驾驶与热管理系统项目占比约10%，大件产品尤其是车身结构件将成为公司发展的“第二增长曲
    线”。我们预计，随着公司开发新项目的逐步量产及产品单价的提升，公司收入后续有望持续稳健增长。
    管理能力提升+降本增效，公司经营质量持续改善。2023年公司实现归母净利润9.1亿元，同比+41%，其中单四季度，归母净利润同比+30.9%/环比+56.5%至3.2亿元。2024年一季度，公司归母净利润为2.3亿元，同比+36.9%/环比-26.6%，毛利率/净利率分别为29.7%/14.9%，同比+0.02pct/+0.87pct，其中毛利率超过2023年各季度水平。费用方面，2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别
    0.13pct/-0.68pct/-0.07pct/+0.80pct。我们认为，公司整体毛利率水平持续提升，2024Q1归母净利润阶段性环比下滑主要由于汇兑损失+海运费增加+原材料铝价上涨所致。公司不断提升内部管理效率，持续有效地推进降本措施，且受益于公司产能不断释放过程中规模效应，公司增效降本有望持续推进。
    国际化战略不断加速，产品结构和战略产能布局持续完善。公司坚定“新能源汽车+智能驾驶”的产品定位，不断完善产品结构，配套新能源汽车头部车企的电控、电驱、转向、智能驾驶等产品增长强劲，单车价值量持续提升。公司的业务均衡覆盖亚洲、美洲以及欧洲的汽车工业发达地区，依托这些优质稳定的客户资源优势，公司全球化销售/生产体系进一步完善、优化。根据公司年报，公司墨西哥一期生产基地已于2023年7月全面投入量产使用，现已启动墨西哥二期生产基地（新能源汽车结构件及三电系统零部件生产基地）建设。此外，公司于2024年3月完成定增募集，实际募得资金12亿元，用于建设新能源汽车结构件及三电系统零部件生产基地项目，项目达产后将新增新能源汽车结构件产能175万件/年、新增新能源汽车三电系统零部件产能75万件/年。我们认为，公司在北美地区的产能持续布局，有望加大公司在北美市场的竞争力，增强与全球跨国汽
    车零部件厂商及主机厂在全球范围内的合作，进一步提高客户黏性。
    盈利预测和投资评级公司产品从小件拓展到中大件，同时产能在国内外持续拓展释放，业绩有望持续增长。根据公司最新情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现主营业务收入76、95、117亿元，同比增速为28%、25%、23%；实现归母净利润11.4、14.2、17.5亿元，同比增速25%、24%、23%；EPS为1.18、1.47、1.82元，对应PE估值分别为16、13、11倍，看好公司未来发展，维持“买入”评级。
    风险提示1）汽车市场销量增速不及预期；2）公司新客户订单开发不及预期；3）新品研发进度不及预期；4）行业竞争加剧；5）原材料成本上升风险；6）产能投放不及预期。
   

2024年一季报点评：一季度业绩短期承压，获得德国宝马乘用车座椅定点

继峰股份(603997)
    事件:
    2024年4月29日，继峰股份发布2024年一季报：公司2024年Q1实现营业收入52.87亿元，同比+3.45%；实现归属于母公司净利润0.19亿元，同比-68.23%；实现扣除非经常性损益后归母净利润0.16亿元，同比-75.56%。
    投资要点:
    一季度营收同比微增，利润端受格拉默影响下滑明显。2024Q1，公司实现营业收入52.87亿元，同比+3.45%，环比-6.13%；实现归属于母公司净利润0.19亿元，同比-68.23%，环比-61.62%，实现扣除非经常性损益后归母净利润0.16亿元，同比-75.56%，环比-67.8%。公司利润端下滑，主要系1）海外销售收入下滑、工厂产能利用率波动导致的成本上升、美洲地区新建商用车工厂爬坡成本以及汇兑损益的影响。2）美洲区和欧洲区目前处于整合关键阶段，对经营产生一定的影响。3）常州工厂的座椅项目量产在即，前置费用较高，亏损较去年同期扩大。
    格拉默：亚太、欧洲区收入低于预算，美洲区大幅度减亏。2024Q1，子公司格拉默实现收入约为5.57亿欧元，同比下降3250万欧元；实现EBIT390万欧元，同比下降780万欧元；实现经营性EBIT为240万欧元，同比下降1150万欧元，汇兑损益对经营性EBIT的影响为约150万欧元。在2023年年报中披露的2024年全年指引中，格拉默预计实现收入23亿欧元，实现经营性EBIT7500万欧元。分区域来看，一季度欧洲、亚太区收入低于预算，美洲区仍处于亏损阶段。2024Q1，欧洲、亚太、美洲分别实现收入2.90/1.21/1.60亿欧元，同比-11.87%/+3.32%/+0.25%，实现经营性EBIT6.4/9.3/-7.1百万欧元，欧洲和亚太区同比-62.59%和-19.83%，美洲区亏损同比缩减23.66%，大幅减亏。我们认为2024年格拉默亚太区业务将稳健增长，欧洲区将保持稳定，美洲区将进一步减少亏损。
    获德国宝马座椅总成定点，乘用车座椅业务向海外拓展。为拓展
    宝马等欧洲主机厂全球座椅业务，公司于2024年4月17日发布公告，拟在德国新设一家合资公司，总投资金额5,000万欧元。2024年4月29日，公司发布关于获得德国宝马乘用车座椅总成项目定点的公告，子公司格拉默继峰将在欧洲地区为德国宝马开发、生产前后排座椅总成产品，项目预计自2027年下半年开始，项目生命周期8年，预计生命周期总金额为120亿元。我们认为，公司将抓住座椅行业国产化替代窗口期，并将乘用车座椅业务向海外拓展，取得更多座椅订单，贡献可观业绩增量。
    盈利预测和投资评级作为国内汽车座椅头枕领先企业，公司产品线横纵向拓展，我们看好乘用车座椅总成等新兴业务为公司带来中长期的业绩增量。我们预计公司2024-2026年实现营业收入243.31、287.95、324.49亿元，同比增速为13%、18%、13%；实现归母净利润5.12、9.88、12.29亿元，同比增速为151%、93%、24%；EPS为0.40、0.78、0.97元，对应当前股价的PE估值分别为33、17、14倍，我们看好公司业绩兑现能力以及整合措施效果，维持“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；整合不及预期；海外市场拓展不及预期。