3Q23归母净利润环比减亏，手机面板价格回升促进业绩修复

深天马A(000050)
    核心观点
    3Q23营收同比增长2.62%，归母净利润环比减亏3.96亿元。1-3Q23公司营收247亿元(YoY+2.01%)，归母净利润-17.90亿元（YoY-596.74%），扣非后归母净利润由去年同期的亏损4.75亿元扩大至亏损30.06亿元；其中3Q23营收86.97亿元(YoY+2.62%，QoQ+4.86%)，归母净利润-3.66亿元，环比减亏3.96亿元，扣非后归母净利润-9.65亿元，环比减亏1.59亿元。
    3Q23智能手机面板出货量全球第三，柔性OLED手机面板出货量增长超三倍。
    根据群智咨询的数据，3Q23全球智能手机面板出货量5.1亿片(YoY+18.7%）。其中天马以约4700万片的出货量位于全球第三位，市场份额同比提升1.8pct至9.3%。在LTPSLCD智能手机面板方面，公司以2580万片（YoY+8.3%）的出货量位于全球第一位。3Q23全球OLED智能手机面板出货量1.7亿片（YoY+19.0%)，其中柔性OLED面板出货量1.3亿片(YoY+23.0%)。3Q23公司OLED智能手机面板出货量约1270万片，同比增长超三倍，市占率同比提升5.4pct至7.6%。同时，群智咨询预计随着智能手机市场需求的复苏，11月智能手机面板价格总体稳中有涨，面板价格上涨将促进公司业绩修复。
    车载前装市场全球领先，在主要新能源汽车客户的份额提升。公司在车载前装市场持续保持全球领先，2023上半年公司在主要新能源汽车客户的份额加速提升，汽车电子业务已开始向国际头部客户批量交付；公司车载业务新项目机会快速累积，获得项目定点金额保持高水位，涵盖OLED、LocalDimming等技术，汽车电子、新能源等业务方向；同时，基于LTPS技术在车载显示领域的快速渗透，公司获得的车载定点项目中，LTPS项目金额占比接近70%。
    公司产线建设顺利，TM18产线提前5个月实现单月百万片出货。2023上半年，公司加速推进新产线建设，其中厦门第6代AMOLED产线(TM18)顺利爬坡，提前5个月实现单月百万片出货，预计年内将形成折叠、HTD、MLP量产能力；天马(芜湖)新型显示模组生产线(TM20)于6月提前封顶；厦门第8.6代TFT-LCD产线(TM19)及Micro-LED产线按计划顺利建设中。
    投资建议：我们看好公司作为头部手机面板厂商带来的行业定价能力和产线顺利爬坡带来的产能释放；看好公司车载业务在新能源汽车客户的份额提升带来的业绩增长，我们预计公司2023-2025年归母净利润为-18.26/-2.62/3.63亿元，对应PB为0.92/0.92/1.07倍，“买入”评级。
    风险提示：面板价格波动，需求不及预期，公司OLED业务不及预期。

坚持创新和长期主义，ICL龙头开启发展新篇章

金域医学(603882)
    核心观点
    深耕医检近三十载，金域医学已成为国内第三方医学检验领导者。公司最早可以追溯到1994年创办的校办企业广州医学院医学检验中心，2003年广州金域医学检验中心成立，历经14年完成全国所有省区中心实验室布局。迄今为止，公司已建立49家医学实验室、750余家合作共建实验室和辐射全国的远程病理协作网，服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域，可为全国超过23000家各类医疗机构提供约3900项检验项目。创始人梁耀铭为实控人，开创了国内第三方医检行业的先河；公司核心管理层具备专业背景，践行长期主义。
    政策与技术双重驱动，ICL行业长坡厚雪。中国第三方医检市场规模超250亿，预计将维持较快增长。目前仍以普检为主，特检市场占比预计将不断增加。2021年中国ICL的渗透率仅在个位数，远低于日本的60%、德国的44%以及美国的35%。DRGs/DIP、检验收费价格调整等医改政策有助于加速检验外包，而检验技术进步和精准诊疗也将驱动特检需求释放。复盘美国ICL行业发展历程及Quest、Labcorp经营现状，两家龙头公司均通过收并购拓宽地域覆盖能力，并大力发展特检业务拉动检验量和单价同步增长。
    坚持医检主航道，实现强者恒强。公司已布局七大技术中心和八大疾病线，并构建了行业领先的管理体系认证资质。旗下重点子公司在疫情前大部分达到12-17%的净利率水平，资本开支预计进入稳定阶段，规模效应有望逐步体现。公司夯实“顶天立地”业务格局，2023H1三级医院收入占比已提升至近40%，同时发展“合作共建”模式，2022年全年在运营项目近740个。公司以产学研一体化激发创新潜力，每年研发新项目300-500项，创新力度空前，特检（高端技术平台）业务收入占比从2018年的45%持续提升至2022年的52%，有望持续拉动毛利率稳中有升。“医检4.0”数字化转型战略驱动公司步入高质量发展新阶段。
    投资建议：公司拥有强大的成本优势和规模效应，顺应政策趋势持续提升市占率，通过自主研发和产学研一体化保证技术领先性。伴随高端技术平台的不断完善、“医检4.0”数字化转型战略落地以及多元化业务协同，公司盈利能力有望稳健提升。预计2023-2025年公司归母净利润7.57/12.08/15.64亿元，同比增速-72.5%/59.4%/29.5%；当前股价对应PE=41/25/20x。综合绝对估值和相对估值，公司合理股价为77.4-90.3元，相较当前股价（2023-11-27）有18-38%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；财务风险；技术风险；政策变动风险。

快运龙头经营改善，与京东物流协同发力

德邦股份(603056)
    核心观点
    德邦是零担快运市场的龙头企业，主营大件快递和快运两大业务。德邦股份成立于1996年，以直营模式深耕零担物流市场十余年，目前已经成为高端快运市场的龙头企业。公司现在收入增长主要通过“快运+大件快递”两大业务双轮驱动，快运业务负责运输单票60公斤以上的货物，大件快递业务负责运输单票3-60公斤的货物。公司收入自2017年的203.5亿元增长至2022年的313.9亿元，年复合增速为9.1%；2022年快运和大件快递两大业务的收入占比分别为31%和66%。
    我国零担物流市场规模庞大且竞争分散，但细分领域快运市场正处成长期且竞争格局优化。根据艾瑞咨询数据，2021年我国零担市场规模达到1.6万亿元左右，2015-2021年市场规模的年复合增速为6.2%，该行业竞争格局分散，我们估计2022年行业CR10集中度仅约7.5%。其中，服务能够覆盖全国的零担企业被称为快运服务商，我国快运在零担行业的渗透率提升带动了快运市场规模呈较快增长态势，2020年快运市场规模估计达到910亿元，艾瑞咨询预计2020-2025年该细分市场年复合增速有望超过25%，且该市场集中度较高，我们估计该细分领域的CR10超过70%。我们认为我国零担快运行业正处于加速整合期，且高端快运市场通过整合已经形成“德邦+顺丰”双寡头竞争格局。
    公司经营网络完成优化升级，与京东物流的协同效应也开始逐步显现，盈利能力有望提升。近两年公司通过提高自有运力占比、优化线路布局、末端网点整合等措施优化升级网络，提高了公司的经营效率和服务质量。2022年9月京东物流成为了德邦的新控股股东，协同效应开始逐步显现，一方面公司预计2023年京东物流有望贡献约30亿元左右的增量收入，另一方面我们认为未来公司与京东物流的网络融合有望带来成本优化。
    对比美国零担市场，我国零担龙头公司规模及利润均具有很大的提升空间。2021年，美国零担行业规模约3700亿元，CR10超过70%，而我国零担行业规模约1.6万亿元，CR10约6%；美国零担龙头公司ODFL2022年的收入和净利润规模分别达到436亿元和96亿元，而德邦2022年的收入和净利润规模分别为314亿元和6.5亿元。
    盈利预测与估值：预计23-25年归母净利润8.2/10.9/13.8亿元（+27%/+33%/+26%），EPS分别为0.80/1.06/1.34元。通过PE估值，预计公司合理估值19.1-20.2元，相对目前股价有29%-36%溢价，给予买入评级。
    风险提示：国内经济增长不及预期，激烈竞争导致产品价格下降。

与LGES签署战略合作协议，助力隔膜业务稳步增长

星源材质(300568)
    事项：
    近日，公司公告与LGES签署全球战略合作备忘录。LGES认可公司是市场上具有最优质品质的供应商，在海外市场优先采购公司隔膜产品。合作备忘录约定在2024年至2030年期间，双方共同构建不少于120亿平方米隔膜采购量的全球合作框架。
    国信电新观点：
    1）公司获2024-2030年120亿平隔膜订单，助力海外客户比例提升。我们预计公司与LGES达成的120亿平采购框架将主要以湿法隔膜产品为主，对应约700GWh锂电池需求量，合作7年期对应年均供应17亿平隔膜产品。我们估计星源材质当前海外客户比例约为40%，其中LGES占25%-30%，我们预计在未来新的合作框架下，公司海外客户比例将得到有效提升，未来LGES隔膜采购份额占公司隔膜出货比例将达到30%-40%。
    2）受益于全球电池需求提升，公司隔膜业务稳步增长。我们预计2025/2030年全球锂电池出货量分别达到1753/3117GWh，2023-2030CAGR为14.7%，其中动力电池出货量达到1398/2555GWh，2023-2030CAGR为16.5%，对应全球隔膜需求量314/558亿平，2023-2030CAGR为14.8%，公司规划至2027年隔膜产能达到160亿平，为隔膜业务稳定增长奠定基础。我们预计公司2023年全年隔膜出货量28亿平，同比+65%，2024年出货量有望达到36-40亿平，同比增长29%-43%。盈利方面，公司第五代产线投产，单线产能达到2.5亿平，降本效果显著，同时伴随海外客户占比稳步提升及涂覆比例提升，我们预计公司2024年隔膜单平盈利保持在0.3元以上。
    3）投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。考虑行业竞争状况，公司已公布业绩情况，我们维持原有盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润分别为9.12/11.38/12.97亿元同比增速分别为26.8/24.8/14%，摊薄EPS分别为0.71/0.89/1.01元，当前股价对应PE分别为20.8/16.6/14.6倍，维持“增持”评级。
    风险提示：
    下游需求不及预期；投产进度不及预期；成本下降不及预期
    评论：
    公司获2024-2030年120亿平隔膜订单，助力海外客户比例提升。

华为核心供应商，海外稀缺产能爆单

光弘科技(300735)
    核心观点
    受益新机集中发布，3Q23营收同、环比大幅增长。公司3Q23实现营收16.8亿元（YoY+86%，QoQ+54%），实现归母净利润1.1亿元（YoY+87%，QoQ+27%）。业绩同比高增长主要得益于华为Mate60系列受到市场高度欢迎，“鲇鱼效应”带动其他安卓系手机品牌积极备货，公司主要客户荣耀、小米、华为等订单量持续增长，各基地的产能利用率都处于较高水平，叠加汽车业务快速放量。盈利能力方面，三季度毛利率略降主要由于买料占比提升，3Q23毛利率17.5%（YoY-1.9pct，QoQ-1pct）。
    公司是华为汽车供应商，汽车电子业务高速增长。公司已成功进法雷奥、大陆电子、日本电装等全球前十大汽车零部件供应商的供应链体系，同时也是华为汽车的核心供应商之一，为客户提供各类传感器、汽车行驶数据记录系统、智能座舱硬件、电源管理系统等汽车电子部件，产品已广泛应用于宝马、奥迪、大众、特斯拉、日产、吉利等中外知名汽车品牌。公司现有汽车电子客户的业务规模不断提升，同时持续导入增量客户，预计未来几年公司汽车电子业务有望以成倍速度增长，成为公司新的营收支柱。
    印度稀缺产能释放，手机订单饱满。3Q23公司由于订单持续增长，生产线满负荷运转，启动了大规模的人才招聘。公司2021年整机产量大约6500万部，随着三期和四期基地产能增长，峰值产能以CAGR25%-30%增长，今年印度的工厂也实现了产能的大幅提升，越南基地也正加紧扩建，截至2023年9月，公司全球制造基地每年可为客户提供超过1.2亿部智能手机或同类电子终端的制造能力。
    投资建议：维持“买入”评级。
    预计2023-2025年归母净利润4.2/5.1/6.4亿元，同比增速38/23/24%；摊薄EPS=0.54/0.66/0.82元，当前股价对应PE=48/40/32x。我们看好公司手机业务受益安卓产业链复苏，同时汽车业务快速拓展，加速导入新客户、新项目，维持“买入”评级。
    风险提示：消费电子复苏不及预期；汽车电子成长不及预期。

3Q23营收环比增长23%

福立旺(688678)
    核心观点
    3Q23营收同比增加10%，环比增加23%。前三季度公司实现营收7亿元（YoY+4.83%），归母净利润0.50亿元（YoY-53.54%）。对应单季度，3Q23公司实现收入2.99亿元（YoY+10.08%，QoQ+22.54%），归母净利润0.17亿元（YoY-41.30%，QoQ+52.94%）。三季度进入消费电子传统旺季，公司营收迎环比高增，此外，在下游客户部分产品销量同比下滑的背景下公司仍然实现了同比增长，这主要得益于公司新料号拓展顺利，蓝牙追踪器、type-c充电接口等料号目前处于批量出货状态。公司利润方面仍存在压力，主要因素包括：1）二季度以来新增股权支付费用；2）研发中心项目、金刚线扩产项目投产导致折旧增加；3）公司加大研发投入，研发费用同比增加。
    公司金属零部件可应用于MR、笔电等产品中，有望受益大客户新品发布。
    2023年10月，苹果发布M3系列芯片，使用台积电N3B生产线，CPU性能相比M2提高了15%，效率核心比M2快30%，相同性能下只需要M1一半的功耗。除了今年搭载M3系列的Macbook Pro、iMac外，明年苹果也有望推出一系列搭载M3芯片的新产品，公司精密零部件可应用于笔记本充电口接口、端口等。另外，备受瞩目的Vision Pro也将在明年一季度发售，公司生产的部分精密金属结构件也可应用于MR等产品中。
    1H23光伏金刚线母线收入0.52亿元，同比增长90.06%。根据中国光伏行业协会数据，2023年-2025年全球光伏新增装机量将分别达到350GW、430GW、540GW，下游光伏硅片行业需求持续增长。同时，公司加大研发投入推动细线化进程，23年5月31μm母线开始小批量出货，27μm送样检测中，金刚线母线细线化进程领先。
    公司取得兰博基尼定点项目，多领域零部件业务持续拓展。1H23公司汽车类精密金属零部件收入0.81亿元（YoY+10.24%），除了继续与汽车天窗客户保持深度合作，公司还与某头部新能源汽车客户开展合作，相关业务收入占比逐步提升。未来，公司将继续重点拓展结构组件、尾翼运动结构件和空调机加工件等领域零部件业务。根据公司公告，目前已取得兰博基尼定点项目。
    投资建议：我们预计公司23-25年营收同比增长6.4%、84.0%、16.5%至9.86、18.14、21.15亿元，归母净利润同比增长-30.5%、110.9%、12.1%至1.13、2.38、2.66亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：产能释放不及预期；料号导入不及预期；下游需求不及预期。

反转进行，价值重估

东方证券(600958)
    事项：
    国信非银观点：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为35.38亿元、39.63亿元、44.18亿元，同比增长17.5%/12.0%/11.5%，当前股价对应的PE为25.7/22.9/20.6x,PB为1.1/1.1/1.1x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好公司财富管理和资管业务的发展，维持对公司“买入”评级。
    评论：
    投行业务冲击有限：浙江国祥IPO暂停事件，不影响公司投行业务正常经营。
    2023年前三季度，公司投行业务实现收入11.89亿元，在营收中占比为8.68%。截止至2023年11月21日，东方证券已完成4家公司（光大同创、西山科技、赛维时代、威迈斯）的IPO业务，共计获得4.08亿元的保荐承销费用，并参与华虹公司的联席承销；为5家公司首发募集资金合计59.30亿元，市场份额1.75%，较去年同期上升0.32pct。
    我们判断浙江国祥事件不影响公司的投行业务整体运作正常。根据公告披露，公司尚未收取浙江国祥的承销费用，对公司的投行业务收入和营收不造成实质影响。同时，公司投行项目储备充足。投行储备项目共计23家，其中已受理4家，已询问7家，已通过审核5家，已注册5家。
    长期转型已在路上：核心管理层就位，财富管理扬帆起航。
    公司在财富管理方面有着深厚的积累，运作经验丰富，持续打造“一个东方”财富管理品牌，将销售端、产品端、资产端有机融合。核心管理层到位后，公司财富管理将充分发挥自身优势和积累，通过构建与投资者利益一致的商业模式和业务场景，形成“公募产品代销、公募基金投顾、个人养老金、机构理财、私人财富管理”等业务协同矩阵，最终实现服务体系的全面升级，推动财富管理业务的新一轮发展。
    当前估值仅反映资产负债表估值，资管等轻资产板块提供重估机会。
    公司整体资产质量夯实，各项业务稳健发展，资产负债表整体重估不存在资产减计影响。公司资产管理板块具备品牌价值，“东方红”品牌享誉市场，汇添富基金主动权益规模处于行业前列。截至2023年上半年，公司全资子公司东证资管总资产47.68亿元，净资产36.67亿元；资产管理规模2,632.92亿元，其中公募基金管理规模1,958.55亿元，管理业务净收入排名证券行业第1位（数据来源：中国证券业协会）。同期，公司作为第一大股东的联营企业汇添富基金总资产139.56亿元，净资产96.64亿元。汇添富基金资产管理总规模超1.1万亿元。其中，公募基金规模超8,700亿元，非货币公募基金规模达4,900亿元，排名行业前列。我们判断目前公司估值（约1.1倍）仅反映了对资产负债表的估值，而对资产管理、财富管理等轻资产业务估值尚未体现，期待公司困局反转带来的业绩提升弹性。
    盈利预测
    依据当前宏观经济环境和证券市场的未来发展趋势，我们对东方证券2023年-2025年的盈利预测进行如下假设。
    核心假设
    （1）经纪业务手续费净收入：股基成交额、市场占有率和佣金率是影响公司经纪业务收入的关键因素。1）股市成交额的变动，主要受国内经济市场的影响，因此我们预计2023-2025年A股市场股基金交易金额分别为480.48万亿元/490.09万亿元/514.60万亿元。2）经纪业务市占率稳定在1%左右，经纪业务市占率分别为0.90%/0.91%/0.92%。3）经纪业务手续费率的激烈竞争会导致佣金率进一步下降，因此假设未来三年公司经纪业务佣金率与行业佣金率基本保持一致，分别为0.068%、0.067%、0.066%。
    （2）投行业务手续费净收入：1）假设2023-2025年股票融资额分别为13079.48亿元、14125.84亿元、14832.13亿元；2)考虑到东方证券在全面注册制改革下、投行协同能力和执业能力加强，市场占有率将持续提升。因此，我们假设未来三年公司股权承销金额市占率分为2.01%/2.76%/3.51%。3）投行业务有望实现稳健增长，因此，我们假设未来三年公司承销费率分别为5.36%/3.90%/3.07%。
    （3）资管业务手续费净收入：资产管理规模和管理费率是影响资产管理业务的关键因素。我们假设2023-2025年公司资产管理规模分别为2614.67亿元/2843.08亿元/3035.64亿元，管理费率分别为0.860%/0.870%/0.880%。
    （4）利息净收入：市场融资融券余额，市占率和融资融券利率是影响利息净收入的三个关键因素。1）考虑到融资融券业务发展空间较大，我们假设未来三年市场融资融券余额分别为15705.47亿元/16829.40亿元/17700.87亿元。2）我们假设未来三年公司融资融券业务市占率分别为1.27%/1.28%/1.29%。3）我们假设未来三年公司融资融券利率分别为10.53%/11.21%/11.84%。
    （5）投资收益：自营规模和投资收益率是影响投资收益的两个关键因素。公司主动管理能力持续提升，我们假设未来三年公司金融资产规模分别为1926.39亿元/2157.55亿元/2373.31亿元，投资收益率分别为1.63%/1.89%/2.06%。
    未来3年盈利预测
    根据上述假设，我们预计2023-2025年公司营业收入为220.90亿元、247.48亿元、275.88亿元，同比增速分别为18.0%、12.0%、11.5%；归母净利润分别为35.38亿元、39.64亿元、44.19亿元，同比增速分别为17.5%、12.0%、11.5%。
    盈利预测的敏感性分析
    经纪业务净收入和投资收益是公司营业收入的重要组成部分，我们认为经纪业务和投资收益率的变动会对公司经营业绩产生较大影响。因此，我们以2023年-2025年经纪业务的年复合增长率以及公司自营业务的年复合投资收益率作为敏感性因子对盈利预测进行敏感性分析。
    风险提示
    市场波动风险、业务创新风险、市场竞争加剧的风险。

三季度营收同比增长66.6%，产品全面布局迎多重成长机遇

江波龙(301308)
    核心观点
    存储价格回暖，公司三季度单季度营收同比增长66.6%。公司主要以存储颗粒为原材料进行存储模组产品的开发，产品包括嵌入式存储、固态硬盘(SSD)、内存条及移动存储(U盘、存储卡)。受市场疲软影响，上半年各存储颗粒原厂营业利润均跌入负值区间，产业下行进程拉长使得前三季度公司业绩同比下滑：营收65.8亿元(YoY-0.73%)，归母净利润-8.83亿元(YoY-521.77%)，毛利率2.62%(YoY-12.86pct)。三季度随存储价格回暖与产品扩展，公司单季营收28.72亿元(YoY+66.62%，QoQ+29.0%)创历史新高，归母净利润-2.87亿元(YoY-78.2%，QoQ+9.05%)亏损收窄；毛利率4.94%(YoY-5.19pct，QoQ+4.41pct)环比回升。
    减产效应下存储价格逐步回暖，LEXAR单季度收入同比增长89.7%。公司作为存储模组厂，其盈利能力与存储价格高度相关。根据CFM价格数据，以闪存晶圆为代表的存储现货从7月-10月价格连续上涨，原厂积极减产的作用下供应端大幅优化，以三星为例，3Q23存储业务收入环比增长17%。随着市场回暖，公司的Lexar品牌在欧洲、中东、印度、拉美等海外市场渠道拓展，中东、大洋洲、南亚等地区份额提升，单季度收入同比增长89.7%。此外，公司嵌入式存储销售额同比增长43,8%，固态硬盘销售额同比增长192.2%。
    企业级存储与信创产业带来公司多重增长空间。中国企业级固态硬盘的市场份额超70%仍由境外厂商占有，而随着数据安全可控带来了国产存储器需求，其中信创市场国产替代空间超1000亿元。目前，公司企业级固态硬盘和内存条产品已经向部分潜在客户导入验证，已通过包括联想、京东云、BiliBili等重要客户的认证，并取得了部分客户的正式订单，实现量产出货，未来将逐步为公司业绩增长带来新的增量。
    自研主控与小容量存储芯片持续推进，公司产品方案能力渐完善。主控芯片作为存储器的大脑，对性能表现起到关键作用，公司对外投资得一微与联芸科技等主控芯片公司，同时补充开发SD卡与eMMC主控芯片。此外，公司自研小容量存储芯片SLCNAND以拓展多规格组合的产品，目前容量为512Mbit、1Gbit、2Gbit、4Gbit、8Gbit等产品已量产，累计出货量超1500万颗。
    投资建议：由于存储周期底部拉长，价格修复节奏低于我们此前预期，基于公司前三季度经营情况下调23-25年净利润预测，预计23-25年归母净利润为-9.09/2.98/4.91亿元（前值1.86/4.12/5.77亿元），对应24-25年PE143/87倍，维持“增持”评级。
    风险提示：存储行业需求不及预期，新产品放量不及预期等。

再次特别分红，提振市场信心

贵州茅台(600519)
    事项：
    公司公告：经公司董事会充分研究，公司拟向全体股东每股派发现金红利19.106元（含税）。截至2023年9月30日，公司总股本为125,619.78万股，以此计算合计拟派发现金红利240.01亿元（含税）。特别分红的目的：一是公司持续、稳定、健康发展的需要；二是在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，加大现金分红力度，提振市场信心；三是积极回报股东，与股东分享公司发展红利，增强广大股东的获得感。
    国信食饮观点：1）茅台第二次特别现金分红，分红率提升有望提升估值水平；2）特别现金分红信号意义凸现，公司坚持市场化改革方向；3）行业周期底部提振市场信心，白酒长期配置价值凸显；4）贵州茅台经营水平较高，聚焦补足市场短板，提高抗风险能力；5）投资建议：持续看好公司稳定持续的经营能力，维持此前盈利预测，我们预计2023-2025年有望实现营收1472.0/1692.8/1946.7亿元，同比+15.4%/+15.0%/+15.0%；预计归母净利润740.8/871.7/1012.2亿元，同比+18.1%/+17.7%/+16.1%，对应PE分别为30.4/25.8/22.2X，维持“买入”评级。
    评论：
    茅台第二次特别现金分红，分红率提升有望提升估值水平
    继2022年11月首次特别现金分红，公司于2023年11月20日（股份公司成立24周年）再次推出特别现金分红方案，体现管理层对股东权益的关注，公司中长期分红率有望继续提升。根据DDM模型，贵州茅台分红率/股息率提升有望提高估值中枢，吸引更多长线资金加大配置比例。
    特别现金分红信号意义凸显，公司坚持市场化改革方向
    我们认为11月初茅台酒提价、本次特别现金分红或有重要信号意义：1）未来茅台市场化改革或有更多体现；2）未来稳态分红比例或存在进一步上修的空间；3）本届领导班子改革动力和执行力充足。未来，我们或看见一个更加市场化、法制化、年轻化的茅台酒。
    行业周期底部提振市场信心，白酒长期配置价值凸显
    2022年11月公司首次特别分红，成为白酒板块上轮触底的信号之一。上次特别现金分红公告后1个月，贵州茅台股价区间涨幅约15%。目前，白酒板块基本面低点已过，市场已对2024年增长预期进行充分反映，预计本次茅台特别现金分红将提振市场信心，凸显白酒板块长期投资价值。
    贵州茅台经营水平较高，聚焦补足市场短板，提高抗风险能力
    公司相继加大茅台品藏馆建设活跃老酒市场、着手开始人力资源和薪酬制度市场化改革、10月16日上线新的防伪体系等，并通过严格控制发货总量、提高团购比例、调节发货节奏保障飞天茅台酒价盘稳定。目前，白酒板块动销主要体现为商务消费的活跃度，短期市场对经济和白酒已经过度悲观，白酒长期强供给约束的逻辑未变，且估值切换后更具性价比。
    投资建议：持续看好公司稳定持续的经营能力，维持“买入”评级
    维持此前盈利预测，我们预计2023-2025年有望实现营收1472.0/1692.8/1946.7亿元，同比+15.4%/+15.0%/+15.0%；预计归母净利润740.8/871.7/1012.2亿元，同比+18.1%/+17.7%/+16.1%，对应PE分别为30.4/25.8/22.2X，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求复苏不及预期；竞争加剧；改革不及预期等。

“1+3”平台型新材料企业，期待系列产品景气复苏

东材科技(601208)
    核心观点
    加速推进“1+3”发展战略落地，光学膜及电子材料放量将助力业绩快速增长。公司以新型绝缘材料为基础，重点发展光学膜材料、电子材料、环保阻燃材料等系列产品：公司作为国内品种最齐全的电工绝缘材料制造龙头，生产的多种绝缘材料指标均达到国内先进水平；通过内生外延布局光学膜、电子材料及环保阻燃材料等产品，已逐步发展为化工新材料领域的平台型公司。未来，公司将持续聚焦世界科技前沿领域，进一步实现产业升级和结构调整，并将充分发挥自身技术积累和产业配套优势，切入高速高效的业务发展轨道。
    持续完善光学膜产业布局，消费电子复苏迹象显现。公司光学膜在国内具备重要地位，具备光学膜完整产业链，融入消费电子、新型显示、5G通讯等领域的配套，并横向拓展至MLCC离型膜、窗膜等中高端市场。2023H1光学膜业务占公司营收26%。公司持续推进“2万吨MLCC及PCB用聚酯基膜”、“2万吨新型显示技术用光学级聚酯基膜”、“2.5万吨高端光学级聚酯基膜”等项目建设；并投建“年产1亿平方米功能膜材料”，向OLED柔性显示产业链延伸；另外还拟与杉金光电在偏光片业务上达成战略合作，进行超薄偏光片设备及工艺共同开发。虽2023年消费电子行业景气仍表现疲弱，但在库存去化、格局变化、技术创新、需求回暖的多重拉动下，近期下游消费电子已表现出景气复苏的迹象。
    技术升级及PCB国产化支撑电子树脂业务扩张，风电上游材料加速革新升级。PCB板应用领域的扩展，推动电子树脂配方体系不断发展进化，公司具备碳氢树脂、马来酰亚胺树脂、活性酯树脂、苯并恶嗪树脂、特种环氧和特种酚醛树脂等生产能力，现已与多家全球知名的覆铜板厂商建立了稳定的供货关系，并已掌握高频高速覆铜板用电子树脂生产工艺。受益于PCB产业链向国内转移，电子树脂国产化将为公司发展提供难得机遇。此外，风电上游材料厂商加快技术革新和产品迭代升级，公司产品已广泛应用到清洁能源发电。
    积极部署“转型升级”战略，新能源材料持续放量。新能源材料业务快速发展，主要产品为聚丙烯薄膜、聚酯薄膜、特种环氧树脂、复合绝缘材料等产品，被广泛应用于清洁能源发电（光伏、风电）、特高压输电、新能源汽车三大下游。风险提示：新产品的研发、放量及市场推广的风险、原材料价格波动的风险、安全生产风险、技术被赶超或替代的风险、行业政策风险等。
    投资建议：综合绝对及相对方法估值，我们认为公司股票合理估值区间在13.55-15.81元之间，2023年动态市盈率30-35X，相对于公司目前股价有8.7%-26.8%溢价空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别达到4.10/6.35/7.85亿元，每股收益0.45/0.69/0.86元/股，对应当前PE分别为27.9/18.0/14.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

胎压监测系统全球龙头，智能驾驶新品进入收获期

保隆科技(603197)
    核心观点武理工系企业，六大业务布局顺利推进。保隆科技成立于1997年，创始人及部分管理层来自武汉理工大学，校企深度合作。上市7年3轮股权激励，涉及董事、高管、核心技术人员共1369人，激励到位，公司氛围团结。技术实力强悍，围绕三条能力构建业务主线。1)气门嘴积累橡胶能力拓展空气悬架；2）TPMS（胎压监测系统）积累传感能力拓展车身传感器及环境传感器等业务；3）排气管件积累金属能力拓展轻量化结构件。公司产品落地能力强悍，多业务进展顺利。客户结构广泛覆盖大众、比亚迪、大陆等车企、TIER1及售后市场，22年实现营收48亿元，前五名客户合计占比28%。
    线控底盘是数据流在车端的应用，属于智能驾驶执行层。汽车高阶智能驾驶奇点时刻将至，投资机遇围绕数据流演进，算法在于整车，零部件涉及感知（数据获取）—决策（数据处理）—执行（数据应用），执行层通过线控底盘实现X轴（线控转向）、Y轴（线控制动）、Z轴（空气悬架）三向操作。保隆科技布局的传感器+域控+空气悬架市场规模超600亿元，2025年行业规模近1600亿元，增量来自智能驾驶渗透率提升。
    基盘业务规模持续提升。1）TPMS标配件，公司发射器全球份额从2020年12%提升至2022年17%。2）气门嘴及平衡块市场需求平稳，公司是全球最大的轮胎气门嘴企业之一，完成TPMS气门嘴前瞻技术布局。3）金属零部件从排气管件转向新能源，推出液冷板等新产品。
    新兴业务覆盖智驾感知、决策、执行层面。1）空气悬架，公司12年切入皮囊及空悬，掌握全产业链工艺，覆盖空气弹簧、电控减振器、控制单元等全系统开发能力，22年国内空簧市场份额13%；2）传感器，车身传感器自研+并购形成压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类6品类、40+种产品布局，平均单车价值量约1000元。环境传感器布局毫米波雷达、摄像头、超声波雷达等，4D毫米波雷达预计24Q1量产，有望加速国产替代；3）域控，公司与领目科技成立合资公司，行泊一体域控制器预计今年9月量产。
    投资建议：TPMS龙头企业，维持“买入”评级。公司是全球TPMS龙头企业，空悬、ADAS、传感器等业务发展迅速，在手订单充足，我们维持盈利预测，预计23-25年公司净利润4.29/6.33/8.54亿元，对应PE为29/20/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：中美贸易风险、TPMS降价风险、智能驾驶业务不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、境外经营政策风险。

股权激励意图长远

指南针(300803)
    事项：
    公司公告：2023年11月14日，公司发布《指南针2023年股票期权激励计划（草案）》，激励计划拟授予的股票期权数量为812.93万份，约占本激励计划公告时公司股本总额的1.99%，授予股票期权的行权价格为59.20元/份，拟授予激励对象总人数为354人。
    国信非银观点：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为1.85亿元、2.42亿元、3.09亿元，增速分别为-45%、31%、28%，当前股价对应的PE为136.5/95.3/77.4x，PB为11.8/11.7/9.0x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级。
    评论：
    提升核心竞争力，彰显未来发展信心
    公司分别于2021年和2022年推出两次股权激励计划。其中，2021年的激励计划在2023年6月已进入第二个行权期，授予数量为256.20万股，约占激励计划草案修订稿公告日公司股本总额的0.63%，行权价低于行权期间股价，激励效果较好；2022年的激励计划尚在实施中，此次股权激励计划有利于进一步完善公司长效激励机制，充分调动董事、高级管理人员及核心技术员工的积极性，稳定核心队伍，增强优秀人才的吸引力，减少人才流失。
    看好互联网证券业务，期待麦高证券加速发展
    根据股权激励考核指标要求来看，公司的考核重点在营收和证券经纪业务：第一个行权期，以2023年为基数，2024年营业总收入增长率不低于12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于50%。第二个行权期，1）以2023年为基数，2025年营业总收入增长率不低于26%，或手续费及佣金净收入增长率不低于125%。2）以2024年为基数，2025年营业总收入增长率不低于12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于50%。前三季度，受交易量下滑与机构佣金费率下降影响，券商经纪业务收入下滑。麦高证券前三季度业务增长势头较好，经纪业务净收入+利息净收入均逐季环比增长；投资收益达0.4亿元，较年初增长4.8倍；三季度末，代理买卖证券款为23.7亿元，较年初增长103.7%，较二季度增长17%，表明经纪业务客户规模持续增加，但营业利润仍未实现盈利。公司将持续加大整合麦高证券，预计定增资金（不超过30亿元）全部投入麦高证券充实资本金，在金融科技赋能下，把握客户转化机会，在存量近150万付费客户导流上具有想象空间。
    投资建议：公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级
    基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为1.85亿元、2.42亿元、3.09亿元，增速分别为-45%、31%、28%，当前股价对应的PE为136.5/95.3/77.4x，PB为11.8/11.7/9.0x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级。
    风险提示
    市场波动风险、业务创新风险、麦高证券整合效果不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

第三季度利润转正，长期受益于AI创新

通富微电(002156)
    核心观点
    3Q23营收环比增长13.9%，净利润成功转正。3Q23公司实现营业收入59.99亿元(YoY+4.29%，QoQ+13.9%)，归母净利润1.24亿元(YoY+11.39%，QoQ扭亏)，扣非归母净利润1.02亿元(YoY+26.14%，QoQ扭亏)。随着市场需求回暖各项业务陆续回升，公司盈利能力逐步改善，加之公司加强外汇管控措施，降低汇兑损失，公司3Q23经营成效改善显著。
    毛利率实现连续第三个季度环比回升，期间费用实现优化。1-3Q23公司毛利率11.28%(YoY-4.29pct)，其中3Q23毛利率12.7%(YoY-2.2pct，QoQ+1.4pct)，实现连续第三个季度环比回升；1-3Q23期间费率为12.64%(YoY-0.75pct)，其中3Q23期间费率为9.7%(YoY-6.8pct，QoQ-4.1pct)，3Q23期间费用率优化主因本季汇兑损失减少带来的财务费用优化以及公司缩减短期非必需的研发项目投入。
    生成式AI激发数据中心和AI加速器市场，与AMD密切合作有望深度受益。
    ChatGPT等生成式AI应用出现，人工智能产业化进入新阶段，有望激发数据中心和AI加速器市场由今年300亿美元市场规模提升至2026年1500亿美元（AMD预计）。6月，公司密切合作的大客户AMD发布AI芯片MI300，能保障ChatGPT等聊天机器人以及使用生成式AI的大语言模型的处理速度，成为英伟达GPU产品强有力竞争对手。公司作为AMD的重要封测代工厂，持续5nm、4nm、3nm新品研发，计划2023年积极开展东南亚设厂布局的计划，全力支持国际大客户高端进阶，将深度受益高性能计算芯片未来的广阔前景。
    投资建议：全面布局先进封装的封测龙头，维持“买入”评级。
    我们预计2023-2025年公司营收为230.06、269.71、310.71亿元，归母净利润为2.41、8.52、12.69亿元，当前股价对应2023年131.8倍PE和2.28倍PB，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；新品研发导入不及预期；国际关系风险等。

前三季度研发投入同比增加65.7%，产品矩阵持续丰富

东微半导(688261)
    核心观点
    公司3Q23归母净利润环比增长8.62%，毛利率筑底。1-3Q23公司营收7.7亿元(YoY-2.55%)，归母净利润1.32亿元(YoY-34.2%)，扣非归母净利润1.18亿元(YoY-37.81%)，毛利率24.69%(YoY-9.03pct)。3Q23单季度营收2.37亿元(YoY-26.84%，QoQ+2.59%)，归母净利润0.32亿元(YoY-62.15%，QoQ+8.62%)，扣非归母净利润0.26亿(YoY-67.41%，QoQ+3.51%)，毛利率18.07%(YoY-16.01pct，QoQ-2.51pct)，受海外龙头竞争、周期下行等因素影响，毛利率回落，预计随代工成本优化，公司毛利率有望企稳后改善。
    超结MOS基本盘稳健，TGBT模块产品快速推进。此前1H23公司高压超级结MOSFET营收占比为82.7%，中低压屏蔽栅MOSFET占13.2%，TGBT占2.6%；3Q23超结MOS比例有所增加，中低压MOS占比略有下降。超结MOS作为公司基本盘，性能与规格丰富度行业领先，目前已完成8英寸转12英寸制造平台拓展，成本与性能持续优化；中低压MOS聚焦极限规格进行开发；TGBT产品目前以单管为主，300KW以上的大功率储能IGBT模块进入认证阶段，明年随储能加速渗透有望取得突破性进展。
    汽车与工业产品保持增长，户储微逆处去库存阶段静待需求回暖。此前1H23公司光伏领域收入占19%，车载充电机占约23%，直流充电桩占17%，工业及通信占15%，消费、同步整流等其余领域占比为26%；在此基础上3Q23消费电子需求回暖；直流充电桩出货量持续增长，终端客户增速维持在20%-30%左右；车载电子终端客户比亚迪、联合电子、麦格米特等需求稳定，预计未来将随头部客户销量同步提升；此外，9月逆变器出口量环比降幅收窄，欧洲出口量增长，预期明年随库存去化，终端对功率产品需求有望逐步恢复。
    1-3Q23研发投入同比增长65.7%，极限规格与新结构产品性能持续优化。基于第四、第五代高压超级结技术，晶圆产出芯片颗数进一步提高，超结MOS性能大幅提升；12英寸TGBT研发及扩产顺利进行，核心规格料号具备量产能力；Si2CMOSFET进入小批量供货阶段；第一代SiCMOSFET研发稳步推进中且自主开发的SiC JBS/MPS产品已实现小批量量产。当前行业竞争加剧，公司高性能产品通过积累有望在长期竞争中逐步脱颖而出。
    投资建议：我们看好器件设计与工艺实现的技术能力、高性能产品的多维成长，预计23-25年公司有望实现归母净利润1.64/2.42/3.08亿元(YoY-42.3%/47.6%/27.4%)，对应23-25年PE分别为52/35/28倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新产品推进不及预期等。

与Vishay达成NWF晶圆厂出售协议，无碍半导体业务稳步发展

闻泰科技(600745)
    事项：
    公司公告：公司全资子公司Nexperia B.V.（安世半导体）拟转让NEPTUNE6LIMITED的100%股权，受让方为纽约证券交易所上市公司Vishay Intertechnology,Inc.（Vishay）的全资子公司SiliconixIncorporated（Siliconix），本次交易金额基础值为1.77亿美元（含安世半导体对标的公司的债权），Vishay将为本次交易提供担保。
    国信电子观点：1）若本次交易交割顺利，预计将产生投资收益约0.53亿美元（按照2023年10月31日汇率测算，约合人民币3.78亿元）；本次交易预计将于2024年完成交割，故不会对公司2023年经营成果产生影响；2）NWF晶圆厂对公司半导体业务产能贡献较小，公司未来晶圆产能增加主要通过安世半导体英国曼彻斯特和德国汉堡晶圆厂的自有产能升级、扩充外协等方式实现，不会对公司半导体业务产能产生重大影响。我们看好公司半导体稳健基本盘叠加ODM回归加速轨道的发展趋势，考虑本次交易可能对24年净利润产生影响，上调24年归母净利润，预计23-25年归母净利润30.69/37.29/39.99亿元，对应PE18.5/15.3/14.2x，维持“买入”评级。
    评论：
    安世半导体与Vishay达成NWF出售协议
    1、公司本次交易预计将产生0.53亿美元投资收益
    2021年7月安世半导体与Newport Wafer Fab（NWF）母公司NEPTUNE6LIMITED及其股东签署收购协议并于21年8月完成收购并追加投资升级机器设备、扩充人员。2022年11月17日，安世半导体接到英国商业、能源和工业战略部正式通知，要求安世半导体在一定的时间内按相应流程至少剥离NWF86%的股权；在此背景下，安世半导体将向Vishay全资子公司Siliconix出售NWF股权。
    本次交易公司全资子公司安世半导体拟转让NEPTUNE6LIMITED的100%股权给Vishay全资子公司Siliconix。如果本次交易交割完成，预计将产生投资收益约0.53亿美元（按照2023年10月31日汇率测算，约合人民币3.78亿元）；本次股权转让价款的收回对公司现金流将有所增益，预计将于2024年完成交割，故不会对公司2023年经营成果产生影响。考虑本次交易可能产生的投资收益，我们上调24年归母净利润，调整后预计公司23-25年归母净利润对应30.69/37.29/39.99亿元。
    2.本次交易对公司半导体产能产生影响较小，临港与自有晶圆厂升级将保证半导体业务稳步发展
    目前NWF对公司半导体业务产能贡献较小，公司未来的晶圆产能增加主要通过安世半导体英国曼彻斯特和德国汉堡晶圆厂的自有产能升级、扩充外协等方式实现，因此本次交易前后对半导体业务产能影响有限。安世半导体除了在德国、英国拥有前端晶圆厂，在马来西亚、菲律宾有后端封测工厂，同时国内在东莞和无锡（在建）有封装工厂，在上海有由大股东先行建设的临港晶圆厂的前端晶圆厂，产能端有一定保证。目前临港12英寸车规级晶圆厂产品已经开始导入，直通率达95%以上，已取得ISO认证和车规级IATF16949的符合性认证。
    公司半导体业务保持稳健发展，业绩表现好于同行，3Q23实现净利润6.83亿元。安世半导体作为全球龙头的汽车半导体公司之一，每年可交付1,000多亿件产品，小信号二极管和晶体管出货量全球第一、逻辑芯片全球第二、ESD保护器件全球第一、小信号MOSFET全球排名第一、车规级PowerMOS全球排名第二。3Q23安世半导体实现收入39.99亿元，净利润6.83亿元；其中汽车占61.05%、移动及穿戴设备占5.69%、工业与电力占24.60%、计算机设备占4.97%、消费领域占3.69%，汽车占比持续提升。随着公司汽车客户数量持续增加，海外安森美逐步退出中低压市场，MOSFET份额稳步提升，公司半导体业务相对同行体现出较强韧性。未来随着海外自有晶圆厂产能优化，临港工厂产能逐步释放，公司半导体业务将保持稳步发展。
    投资建议：我们看好公司半导体稳健基本盘叠加ODM回归加速轨道的发展趋势，维持“买入”评级本次出售NWF晶圆厂对公司半导体业务产能影响有限，考虑晶圆厂出售若在24年完成，预计产生投资收益3.78亿元，基于上述假设，我们上调24年归母净利润，预计23-25年公司实现归母净利润30.69/37.29/39.99亿元(YoY110.2%/21.5%/7.2%)，对应23-25年PE分别为18.5/15.3/14.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    本次出售未能顺利完成，消费电子需求不及预期，临港产能建设不及预期等。

自研主控与产品线扩展打开成长空间

德明利(001309)
    核心观点
    公司3Q23营收环比增长29.48%，扣非归母净利润环比增加13.29%。1-3Q23公司实现营收9.76亿元(YoY+17.0%)，归母净利润-1.11亿元(YoY-290%)，扣非归母净利润1.19亿元(YoY-350%)，毛利率3.64%(YoY-16.02pct)。随存储价格步入上行通道，公司收入环比持续改善，3Q23单季度营收3.85亿元(YoY+29.48%，QoQ+33.7%)，归母净利润-0.32亿元(YoY-321%，QoQ+10.82%)，扣非归母净利润-0.34亿元(YoY-444.76%，QoQ+13.29%)，毛利率5.90%(YoY-12.17pct，QoQ+7.61pct)，毛利率显著改善。
    原厂减产带来价格回暖，拥有稳定晶圆采购资源的模组厂显受益。根据CFM价格数据，以Flash Wafer为代表的存储现货从7月-10月价格连续上涨，原厂积极减产的作用下供应端大幅优化。以三星为例，3Q存储业务收入环比增长17%，在扩大HBM、DDR5、LPDDR5x、UFS4.0等先进节点产品比例和减产推动下，预计4季度存储价格将保持上涨，部分颗粒供给将进一步收缩。在此背景下，公司3Q23营收环比增长，充足的库存能给客户带来稳定的供货保证，短期实现盈利能力改善的同时亦能建立良好的长期客户关系。
    产品结构聚焦存储赛道，主控与固件开发能力打造产品竞争力。公司设立合资公司（出资比例10%），并将触控资产出售给合资公司，主业则聚焦存储领域，形成了移动存储、固态硬盘、嵌入式及行业存储三大产品线。公司通过自研主控芯片降低存储器成本，同时使产品方案更贴近应用需求。此前公司主控芯片主要覆盖移动存储，随着产品品类拓展，主控芯片同步开发：目前公司SD6.0存储卡主控芯片、首颗SATASSD主控芯片进入回片验证阶段，未来将自研PCIeSSD主控芯片，开拓PC OEM、服务器、数据中心等领域。
    1-3Q23研发投入同比增长54.5%，推进企业级及细分领域定制化存储产品。
    公司通过UDStore行业存储产品线快速切入行业客户市场，目前已成功开发细分领域定制化及高企业级存储产品。固态硬盘PCIe Gen4X4M.2商规级产品已出货，eMMC完整布局车规、工规、高耐久及商规产品，针对高速、大容量应用的UFS3.1产品线已具备量产能力。未来随手机、PC、服务器和数据中心等需求回暖将助力固态硬盘销售与嵌入式产品客户导入快速推进。
    投资建议：我们看好公司主控芯片设计能力与产品线拓展带来的成长空间，预计23-25年公司归母净利润分别为-0.60/1.23/2.01亿元，对应24-25年PE分别为73/47倍，给予“增持”评级。
    风险提示：消费电子需求不及预期，产品客户拓展不及预期。

3Q23毛利率环比增加0.62pct，IGBT模块产品显韧性

斯达半导(603290)
    核心观点
    公司3Q23毛利率环比增加0.62pct。1-3Q23公司实现营收26.19亿元(YoY+39.72%)，归母净利润6.58亿元(YoY+11.53%)，扣非归母净利润6.30亿元(YoY+15.55%)，毛利率36.33%(YoY+4.74ct)。3Q23单季度营收9.31亿元(YoY+29.26%，QoQ+2.52%)，归母净利润2.28亿元(YoY-6.3%，QoQ+2.02%)，扣非归母净利润2.19亿(YoY+2.78%，QoQ+3.79%)，毛利率36.59%(YoY-4.79pct，QoQ+0.62pct)。一方面IGBT模块产品客户黏性强，公司具备先发优势；另一方面由于光伏IGBT模块产品类型多且国产化率较低，公司在光伏模块领先产品价格保持稳定，叠加代工成本下降，毛利率显韧性。
    公司新能源行业在1H23基础上保持稳健增长。在新能源发电领域，公司基于第七代微沟槽Trench Field Stop技术的光储IGBT芯片及模块已批量供货，23年下半年公司光伏模块市场份额迅速提高。在IGBT主驱模块领域，根据NE时代数据，公司2-8月上险乘用车配套IGBT模块环比增速为15%/6%/19%/5%/-28%/-5%/9%，1200V车规级IGBT模块新增多个800V系统车型主驱电控定点，将对24-30年汽车IGBT模块提供增长动力。
    IGBT产品已批量供应欧洲Tier1，与长安深蓝成立合资公司拓宽增长空间。
    1H23斯达欧洲实现营收1.38亿元(YoY+263.58%)，3Q23海外收入在此基础上持续增加，公司车规级产品已在欧洲一线品牌Tier1开始大批量出货。此外，公司与长安深蓝汽车科技有限公司组建了合资公司“重庆安达半导体”，围绕车规功率半导体模块展开合作，未来将为公司汽车模块业务拓宽空间。
    自主SiC MOSFET芯片的车规级SiC MOSFET模块已开始小批量出货。目前公司汽车SiC MOSFET模块稳定批量出货，自主芯片的汽车SiC MOSFET模块已开始小批量出货，新增多个SiCMOSFET模块800V系统的主驱电控项目定点将于24-30年逐步放量。在此基础上，公司年产6万片6英寸车规级SiCMOSFET芯片及30万片6英寸3300V以上高压特色功率芯片产线持续建设中，未来随产能释放将为公司业务增长提供长期动力。
    投资建议：我们看好公司功率模块领域的技术积累及客户黏性，预计23-25年公司归母净利润9.12/11.1/13.2亿元(YoY+11.6%/22.2%/18.6%)，对应23-25年PE分别为37/30/26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源需求不及预期，产线建设不及预期等。

产运销协同一体，高长协高股息价值重塑

中国神华(601088)
    全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司。 中国神华是国家能源集团旗下以煤炭为基础的综合能源上市公司， 主要经营煤炭、 电力、 新能源、煤化工、 铁路、 港口、 航运七大板块业务， 形成煤炭“生产—运输（铁路、港口、 航运） —转化（发电及煤化工） ” 一体化运营模式， 其煤炭开采、安全生产技术处于国际先进水平， 清洁燃煤发电、 重载铁路运输等技术处于国内领先水平。
    煤炭： 行业龙头， 资源丰富， 产能先进。 公司煤炭资源储量（329.0 亿吨）和可采储量（138.9 亿吨） 均居板块第一； 资源优质（主力煤矿生产优质环保动力煤） ； 总产能 3.6 亿吨/年， 煤矿平均年产量超千万吨， 生产成本低于大多数煤炭企业。
    电力： 装机以煤电为主， 电厂分布临近终端。 公司主要控制并运营大容量、高参数的清洁燃煤机组， 截止 2022 年底,公司发电机组装机容量为 4030 万千瓦， 在建、 已核准但尚未开建的装机容量约 1000 万千瓦。 公司电厂分布临近消费终端， 电价较高， 电力需求较好， 发电效率高于全国平均水平。
    运输： 铁路、 港口、 航运规模化一体化。 公司拥有 10 条铁路运线、 3 家港务公司、 40 搜货船组成的大规模一体化运输体系， 保障公司煤炭的采购和销售，将市场上煤炭的供应和需求进行有效匹配， 近年来营收呈增长态势。 此外，运输板块盈利水平较高， 2023H1 运输营收占比约 4.5%， 但毛利占比达 16.6%。
    投资价值分析： 煤电一体低波动， 稳健分红高回报。 煤电一体化运营， 可以降低煤价波动所带来的风险， 促进煤炭和电力企业由周期波动趋于稳健。 由于长协煤占比较高， 中国神华煤价波动仅为市场煤价波动的 36%。 公司历史股息率居煤炭行业前列， 通过高分红承诺稳定分红预期。
    盈利预测与估值： 预计 23-25 年收入分别为 3471.8/3565.1/3652.5 亿元，归属母公司净利润 603.5/624.6/638.5 亿元， 每股收益 23-25 年分别为为3.0/3.1/3.2 元。 我们认为公司合理估值区间在 33.2-34.6 元之间， 相对于公司 11 月 10 日收盘价有 6.8%-11.3%溢价空间。 考虑公司是全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司， 资源丰富、 产能先进， 产运销七板块业务协同， 业绩稳定性强， 股息回报丰厚， 首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示： 经济放缓导致煤炭需求下降、 新能源快速发展替代煤电需求、 安全生产事故影响、 公司核增产能释放不及预期、 公司分红率不及预期

控股股东增持A、H股，彰显未来长期发展信心

中国石化(600028)
    事项：
    公司公告：2023年11月11日公司公告，公司控股股东中国石化集团拟自公告日起12个月内通过上海证券交易所交易系统及香港联合交易所有限公司系统增持公司A股及H股股份，拟增持金额累计不少于人民币10亿元（含本数），不超过人民币20亿元（含本数）。
    国信化工观点：
    1）集团增持A、H股，彰显对公司未来发展信心。我们认为中国石化集团本次公布增持计划，是综合考虑了宏观经济情况、公司当前估值、未来发展前景等综合因素而做出的市场化资本运作。2023年上市公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。本次增持也彰显了集团对上市公司高质量、可持续增长发展的认可与信心。
    2）公司第三季度业绩同、环比增长。根据公司公告，前三季度公司实现营业收入24699.4亿元，同比上升0.7%；实现归母净利润529.7亿元，同比下降7.5%，其中第三季度为178.6亿元，同比增长34.0%。2023年前三季度，中国经济持续恢复向好，GDP同比增长5.2%。上半年国际原油价格震荡下行，三季度快速上涨，前三季度普氏布伦特原油现货均价为82.1美元/桶，同比下跌19.9%。根据公司统计，前三季度境内天然气需求保持稳定增长，表观消费量同比增长6.4%；境内成品油需求快速反弹，表观消费量同比增长15.1%，其中汽油增长20.4%，柴油增长4.3%，煤油增长68.6%；境内主要化工产品需求回暖，乙烯当量消费量同比增长6.0%。2023年前三季度，公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。
    3）预计2023年四季度、2024年原油价格将保持80-90美金/桶较高区间运行。近期布伦特及WTI原油期货价格均跌破80美元/桶，创7月以来最低水平，主要由于近期由于市场担心全球原油需求的下降以及美国原油协会发布了关于美国原油库存的大幅上升1200万桶的信息，但沙特及俄罗斯将自愿减产协议延期到今年年底。我们看到IEA、EIA及OPEC对于明年原油价格预测区间仍在90-95美元高位，我们认为原油价格存在底部支撑，且美联储如果明年进入降息周期，将推升原油价格的顶部区间。由于全球进入需求旺季，以及海外供应受限的事件频发，海外天然气价格近期持续上行，未来国内天然气作为清洁能源，中长期仍然将保持较高的表观消费量增速，我们认为未来海外油气价格有望保持较高价格水平。公司勘探开发板块盈利主要取决于桶油成本和油价，油价中高位运行将有助于公司在勘探开发板块取得较好业绩。
    4）上市公司持续大比例回购注销，彰显公司发展信心。为维护公司价值及股东权益，公司持续在境内外开展股份回购。截至2023年10月31日，公司累计回购A股8932万股，已支付的总金额为5.21亿元，回购股份将全部注销。
    5）维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利润706/747/805亿元，摊薄EPS=0.59/0.62/0.67元，当前股价对应PE=9.2/8.7/8.1x，对应PB=0.80/0.77/0.74x，维持“买入”评级。
    风险提示：油价大幅波动风险；成品油价格上涨不达预期；回购、增持方案实施的不确定性风险等。

加大研发投入，赛立奇单抗获批在即

智翔金泰(688443)
    核心观点
    加大研发投入，在研管线有序推进。2023年前三季度，公司实现归母净利润-5.68亿元，研发投入、运营管理及销售团队建设等各项开支较上年同期有所增加，其中前三季度研发支出合计达4.35亿元（同比+34.1%），多项在研项目取得进展。
    创新驱动的生物制药企业，多领域广泛布局。智翔金泰成立于2015年，总部位于重庆国际生物城，是一家以抗体药发现技术为驱动的创新型生物制药企业。公司聚焦自身免疫性疾病、感染性疾病以及肿瘤等治疗领域，目前已具备从分子发现、工艺开发与质量研究、临床研究到商业化生产的完整抗体药物研发生产能力。
    核心品种GR1501/赛立奇单抗获批在即，国内进度领先。GR1501是国内首个报产的国产抗IL-17A单抗，中/重度斑块状银屑病适应症Ph3临床数据优异，第24周达到PASI75的受试者比例为98.6%、达到PGA（0~1）的受试者比例为84.4%，目前国内共有3个IL-17靶点及2个IL-23相关靶点银屑病抗体药物上市，均为进口产品，国产仅智翔金泰的GR1501和恒瑞医药的SHR-1314报产，公司产品预计2024年初获批上市。中轴型脊柱关节炎适应症已完成Ph3临床试验入组，预计2025Q3实现国内商业化，Ph2临床数据显示，16周时FAS集下ASAS20应答率达到72.5%-77.5%，达到主要临床终点，目前国产品种仅智翔金泰的GR1501和恒瑞医药的SHR-1314处于Ph3临床阶段。
    GR1801是国内首个进入临床阶段的抗狂犬病病毒G蛋白双抗产品。GR1801针对狂犬病病毒G蛋白I和III表位，采用scFv+Fab结构的双抗设计。Ph2临床数据显示出良好的广谱中和活性、安全性、有效性，预计2025Q4实现国内商业化，有望对现有被动免疫制剂进行良好补充。
    投资建议：公司核心品种GR1501/赛立奇单抗首个报产的国产IL-17A单抗，中/重度斑块银屑病适应症、中轴型脊柱关节炎适应症预计分别于2024年初及2025Q3获批上市，国内进度领先；GR1801是国内首家进入临床阶段的抗狂犬病病毒G蛋白双抗产品，预计2025Q4实现国内商业化，贡献业绩增量。预计2023-2025年，公司归母净利润分别为-6.83/-6.20/-5.36亿元，使用绝对估值法，得出公司价格区间为36.13~38.72元，较目前股价有4%~12%上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。

业绩短期承压，服务管线数量快速增长

奥浦迈(688293)
    核心观点
    业绩短期承压， 研发加大投入。 公司 2023Q1-3 实现营收 1.72 亿元（同比-23.0%） ， 剔除 2022 年同期主要 IVD 企业客户以及海外某重大客户因特殊原因采购培养基收入影响， 2023 年前三季度收入较上年同期稳中有升， 其中培养基收入上升超过 20%； 归母净利润 4318 万元（同比-48.0%） ， 扣非归母净利润 3170 万元（同比-56.9%） ， 业绩短期承压预计主要由于上年同期高基数及公司研发投入大幅增长等原因。 2023 年前三季度， 公司研发投入合计 3275 万元（同比+34.5%） ， 占营收比例达 19.1%。
    分季度看， 2023Q1/Q2/Q3 单季度分别实现营收 0.68/0.53/0.50 亿元， 分别同比-6.5%/-28.0%/-34.0%； 分别实现归母净利润 2419/1369/530 万元， 分别同比-4.3%/-51.2%/-82.2%， Q3 单季度剔除 2022 年同期主要 IVD 企业客户以及海外某重大客户因特殊原因采购培养基收入后较上年同期稳步上升，其中 CDMO 业务实现收入 1450 万元， 较上年同期实现双位数增长。
    服务客户管线数量持续增长。 截至 2023Q3， 共有 162 个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品， 其中处于临床前阶段 94 个、 Ph1临床阶段 36 个、 Ph2 临床阶段 10 个、 Ph3 临床阶段 19 个、 商业化生产阶段 3 个， 整体相较 2022 年底增加 51 个。
    投资建议： 奥浦迈是国内培养基行业领军企业， 深耕蛋白抗体药物高端培养基， 将细胞培养产品与 CDMO 服务相整合， 形成“产品+服务”双向引流、 协同发展的商业模式。 公司培养基业务服务客户管线数量快速增长， 其中多个管线处于工艺变更及申报上市阶段， 未来上市后有望持续贡献业绩增量； 公司 CDMO 募投项目有望于 2023 年底前完成验证， 未来公司项目服务能力将进一步扩大至 Ph3 临床~商业化生产阶段， CDMO 业务竞争力有望提升。 预计公司 2023-2025 年收入分别为 2.43/3.32/4.59 亿元， 净利润分别为0.68/1.03/1.78 亿元， 目前股价对应 PE 分别为 100/66/34x。 结合绝对估值和相对估值， 我们认为公司的合理股价区间为 63.76~67.80 元， 相对目前股价有 7%~14%的上涨空间。 首次覆盖， 给予“增持”评级。
    风险提示： 估值的风险、 盈利预测的风险、 产品研发不达预期的风险、 下游客户产品推进不达预期的风险等。

前三季度收入增长超25%，积极布局卫星互联网

梅安森(300275)
    核心观点
    三季度营收稳健增长。公司发布23Q3季报，公司前三季度收入2.96亿元（+25.78%），归母净利润0.35亿元（+42.81%），扣非归母净利润0.33亿元（+46.15%）。单Q3来看，公司收入0.94亿元（+10.80%），归母净利润0.07亿元（+6.49%），扣非归母净利润0.06亿元（+4.93%）。前三季度营收实现稳健增长。
    期间费用持续优化，净利率同比增长。公司前三季度毛利率达到42.22%，同比略有下降，主要是Q3毛利率有所下降。公司前三季度加大费用管控力度，其中销售、管理、研发费率均有所改善，分别同比下降1.77pct、0.58pct、1.24pct。公司合同负债0.36亿元，同比增长71%，公司受到客户预付款大幅增加。经营活动现金净流量0.36亿元，稳步增长。
    智能矿山综合管控平台成功落地，把握矿山智能化发展趋势。公司智能矿山综合管控平台将云计算、大数据、物联网、人工智能、移动通信、自动控制等前沿技术与矿山生产技术进行深度融合，实现便捷、灵活、高效的“感知、融合、决策、服务”全链条SaaS平台建设,从而提高矿山安全、生产、经营、管理水平。目前梅安森智能矿山综合管控平台已在王家塔煤矿成功落地，运行良好。该项目对标《内蒙古自治区煤矿智能化建设验收办法（试行）》，结合煤矿的实际使用需求和未来发展趋势，完成了340个系统功能模块开发，设计表单1500余张，集成自动化测点信息5.2万余个，使用测试用例1524个，测试数据资源20G以上，极大保证了井下作业人员安全，提升管理效益。
    子公司布局卫星互联网，具备技术生态双重优势。梅安森子公司重庆知与行深耕卫星互联多年，近期获得三块卫星互联网业务牌照："国内甚小口径终端地球站通信业务""内容分发网络业务"以及"互联网接入服务领域的增值电信业务"。公司计划基于相关技术推出满足多场景下卫星宽带通讯需求的终端产品。卫星互联网已被纳入“新基建”范畴，未来应用空间广泛。同时，子公司知与行掌握稀疏相控阵算法等核心技术，具备卫星信号调制解调器等相关产品，将深度参与卫星互联网建设运营，有望在智能矿井业务率先实现验证落地。
    风险提示：卫星互联网产品研发不及预期；矿山智能化推广不及预期。
    投资建议：维持“买入”评级。预计2023-2025年营业收入5.49/8.06/11.89亿元，增速分别为46%/48%/48%；归母净利润为0.68/1.09/1.66亿元，对应当前PE为57/35/23倍，维持“买入”评级。

荆州项目一期投产，看好公司规模扩张

华鲁恒升(600426)
    核心观点
    公司荆州项目一期顺利投产。11月9日，公司发布公告显示，控股子公司华鲁恒升（荆州）有限公司园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。项目的建成投产，将进一步增强公司核心竞争力，并为荆州基地的后期发展打下坚实基础，符合公司发展战略和长期规划，具有良好的经济和社会效益。
    荆州项目采用先进技术，公司成本优势依旧。园区气体动力平台项目以煤为原料，采用具有自主知识产权的国际先进的多喷嘴水煤浆气化技术，建设4台煤气化炉及配套装置，配套建设2套空分装置、3台高温高压煤粉锅炉和公用工程设施。合成气综合利用项目以合成气为原料，采用先进的高效合成、低能耗尿素工艺技术，建设100万吨/年尿素生产装置；采用先进的甲醇羰基合成技术，建设100万吨/年醋酸生产装置；采用先进的低压法合成有机胺、接触法生产DMF技术，建设15万吨/年混甲胺和15万吨/年DMF生产装置；氨冷冻、硫回收和公用工程设施相应配套。
    进入四季度以来，公司主要原料价格及主营产品价格环比提升为主。据Wind数据，进入四季度以来，纯苯/烟煤（坑口价，陕西神木Q6500）/丙烯平均价格分别约为7761/985/6113元/吨（环比+2%/+8%/+5%，同比+8%/-31%/-2%），成本端环比略有提高；尿素/DMF/醋酸/辛醇/己内酰胺/己二酸/碳酸二甲酯平均价格分别约为2514/5661/3709/11545/12827/9437/4575元/吨（环比
    1%/-49%/+13%/+31%/+2%/-2%/-32%），多数主营产品价格环比增长，而己二酸、碳酸二甲酯等价格环比有所下滑。
    项目资金无忧，回报丰富。根据公司可行性研究报告测算，园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目预计总投资分别为59.24、56.04亿元，项目建设资金由控股子公司自有资金和银行贷款解决。据公司公告，合成气综合利用项目投产后，预计年均实现营业收入59.68亿元，利润总额6.26亿元。园区气体动力平台项目主要建设煤气化平台和公用工程，为基地后续项目供应合成气，为整个园区提供蒸汽支持。
    风险提示：原材料及产品价格波动；下游需求不及预期；政策风险等。
    投资建议：考虑公司主营产品目前盈利水平，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为44.5/58.6/75.8亿元，对应EPS为2.10/2.76/3.57元，对应当前股价PE为15/11/9X，维持“买入”评级。

高分红的屠宰及肉制品龙头，持续加码预制菜等新业务

双汇发展(000895)
    核心观点
    中国屠宰及肉制品龙头企业，高股息凸显绝对收益。双汇发展是以生猪屠宰和肉制品为核心、向上游发展饲料和养殖、向下游发展包装业和商业、配套发展外贸和调味料的农业产业化企业，是中国肉制品龙头品牌。2022年公司生猪屠宰达1130万头，位列行业第一，已在全国18个省市规划年屠宰产能2500多万头。2023Q1-Q3公司业绩稳步增长，营业总收入463.45亿元，同比+3.82%；归母净利43.27亿元，同比+6.43%；肉类产品总外销量247万吨，同比+6.3%，生鲜业务头均盈利63元，同比+19%；肉制品吨均盈利4129元，同比+2.6%。此外公司注重现金分红，上市以来分红率达91%，经测算2023H1年化股息率约6%，拥有较好绝对收益配置价值。
    猪价底部运行及低波动下，公司屠宰和肉制品业务受益。今年以来猪价持续底部低波动运行，有望利好公司屠宰端冻肉业务盈利，同时缓解肉制品端成本压力。此外，屠宰行业集中和肉制品需求增长渐成趋势。一方面，在非瘟常态化背景下，国家陆续出台政策打击私屠滥宰，落后产能出清；上游养殖规模化和下游餐饮连锁化趋势加速，亦利好规模屠宰企业。另一方面，国内肉制品需求亦在稳步提升，当前我国肉制品占肉类产量比例仅约20%，相较欧美日等成熟市场40%-50%占比还存在很大差距，有品牌力和创新力的头部品牌有望受益于肉制品行业发展。
    预制菜新业务发展向好，白鸡养殖布局符合未来肉类消费趋势。预制菜是公司积极加码的新方向，2021年成立餐饮事业部专业负责预制菜业务的开拓，至今发展向好。目前初步形成了“预制切割、生制菜肴、熟制菜肴、方便速食、中式熟食”五条餐饮产品线。2023上半年公司预制菜实现销量3.6万吨，同比增长80%左右，表现亮眼。下一步公司计划围绕“八大菜系+豫菜”，持续开发新品，满足各区域消费者需求，进一步完善产品矩阵。养殖业务方面，公司目前拥有禽产业年产能约3亿羽，生猪年产能约100万头，2022年实现商品鸡出栏约1.2亿羽，同比增长77%。受益于供给端的增效诉求与消费端的健康理念升级，国内鸡肉消费中枢趋势正在稳步上移。预计白鸡未来在肉类消费占比将持续提升，公司在白鸡养殖业务的前瞻性布局有望进一步增厚公司盈利能力。
    盈利预测与估值：预计公司23-25年收入为663.6/717.4/785.1亿元，归母净利61.1/65.6/70.2亿元，EPS为1.76/1.89/2.02元。通过多角度估值，预计公司合理估值29.2-31.2元，相对目前股价有10%-20%溢价，维持买入。
    风险提示：食品安全风险，生猪价格波动风险，市场风险。

拟引入皮肤无创抗衰仪器，进一步丰富医美产品管线

爱美客(300896)
    事项：
    公司发布公告表示，与韩国Jeisys Medical Inc.签署了《经销协议》，负责其旗下Density和LinearZ两款医疗美容治疗设备及配套耗材在中国（不含港澳台）的推广、分销、销售和相关服务工作。
    国信零售观点：1）在抗衰、抗初老需求增长下，皮肤光电类医美近年来行业规模快速增长，其拥有创伤小、治疗时间较短、并发风险低等优势，是众多消费者首次尝试的医美项目，据MedicalInsight数据（引自新氧），2022年中国医美光电市场规模达356.74亿元。爱美客此次拟引入皮肤无创抗衰仪器，有助于公司分享光电医美的增长红利。2）医美产品的丰富度有利于企业做大体量规模，以及企业单产品的生命周期存在缩短的风险，丰富的管线则在一定程度上可抵御市场竞争风险，提升企业的综合竞争力。爱美客目前以注射类医美产品为主，引入光电设备后有助于丰富产品管线，增强终端品牌认知，进一步强化综合竞争力。
    考虑Density和LinearZ两款产品仍需进行临床试验和注册，取得NMPA产品注册证方可销售，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为19.12/27.14/36.25亿元，对应PE分别为37.4/26.4/19.7倍，维持“买入”评级。
    评论：
    拟引入韩国皮肤无创抗衰仪器，丰富产品管线
    根据此次《经销协议》，爱美客负责Jeisys Medical Inc.旗下Density和LinearZ两款医疗美容治疗设备及配套耗材在中国（不含港澳台）的推广、分销、销售和相关服务工作，且为独家经销商，协议自双方授权代表正式签署之日起生效。具体协议包括：1）有效期从生效日期开始，至产品获得监管批准后10年终止；2）爱美客负责在中国(不含港澳台)开展必要的临床试验，并组织在经销区域内的注册登记；3）爱美客同意支付100万美元的定金，并有权选择在获得NMPA产品注册证后将该款作为产品采购款使用。
    从合作方背景看，韩国Jeisys Medical Inc.公司成立于2001年，主营皮肤医疗美容设备，拥有超声波、射频、激光等多个领域的产品管线，在美国、中国、日本、欧洲等40多个国家和地区开展业务。在光电医美领域拥有较高的知名度和丰富的产品管线，其在韩国科斯达克（KOSDAQ）上市，拥有较强的品牌背书，2022年营收规模8800万美元左右，同比增长31%，2021年营收同比增长48%，在全球疫情影响下仍保持优异的增长表现。
    从引进的产品特性看，Density已在韩国上市销售，与竞品相比拥有单级和双级两种高频能量，提供针对皮下脂肪层和筋膜层的单级高频，以及针对表皮和真皮上层的双级高频。LinearZ也已在韩国上市销售，具有模式和深度可调的优势，精准治疗不用皮肤层及为求美者提供定制化的方案。
    从行业层面看，皮肤光电类医美近年来行业规模快速增长，其拥有创伤小、治疗时间较短、并发风险低等优势，是众多消费者首次尝试的医美项目。且在终端实际医疗过程中，光电设备与注射也能形成较好的联合治疗，达到更好的抗衰效果。据Medical Insight数据（引自新氧），2022年中国医美光电市场规模达356.74亿元。此外新氧数据颜究院发布的《2022年医美行业白皮书》显示，2022年医美消费者最钟爱/最想尝试的医美项目中，光电类项？排名第一，占比达到47.34%。与其他轻医美项目相比，光电医美项？在新氧平台的GMV占比最高，2022年为43.63%，高于注射类的40.91%。
    投资建议
    总体上，爱美客通过此次与Jeisys公司的合作，将二款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，实现国内注册及商业化销售，以扩充公司医美方向产品管线，丰富公司医美皮肤科产品品类，实现公司在医美皮肤科的布局。医美产品的丰富度有利于企业做大体量规模，以及企业单产品的生命周期存在缩短的风险，丰富的管线则在一定程度上可抵御市场竞争风险，提升企业的综合竞争力。爱美客目前以注射类医美产品为主，引入光电设备后有助于丰富产品管线丰富度，增强终端品牌认知，进一步强化综合竞争力。
    中长期看，医美行业中长期渗透率仍有较大提升空间，合规监管趋势下龙头企业的优势也将进一步凸显。公司将进一步强化研发及优质合规产品供给，渠道端进一步覆盖终端医美机构，未来引入销售光电医美设备后整体产品管线也进一步丰富，增强整体综合竞争力。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为19.12/27.14/36.25亿元，对应PE分别为37.4/26.4/19.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医美消费不及预期；在研产品进度不及预期；Density和LinearZ产品在中国市场获批进度不及预期。

HJT设备订单持续增长，NBB设备新品订单落地

迈为股份(300751)
    核心观点
    公司23Q3实现营收22.38亿元，同比+78.28%。公司23Q3实现营收22.38亿元，同比+78.28%，环比+30.72%；归母净利润2.89亿元，同比-0.56%，环比+41.67。公司2023年前三季度实现营收51.07亿元，同比+69.35%；归母净利润7.14亿元，同比+3.88%。
    异质结设备持续签单，公司在手订单充足。2023年以来公司接连签订异质结设备大单，据不完全统计，已与客户三五互联（琏升科技）、安徽华晟签订共计17条产线、10.2GW异质结设备订单。9月又与安徽华晟签署战略合作框架协议，约定华晟将在三年内向公司分期下单不低于20GW高效异质结太阳能NBB组件串焊设备需求订单，双方共同推动HJT+NBB成为新一代光伏主流技术，并签订首期5.4GW采购合同。截至三季度末，合同负债76.4亿元，同比+120%，环比上季度末+15%；公司存货111.5亿元，同比+171%，环比上季度末+22%。公司在手订单充足，随着异质结电池扩产致使设备需求不断增高，对公司业绩增长提供了进一步保障。
    公司创新技术储备充足，有望受益于HJT大规模量产。2023Q3公司研发费用2亿元，同比+51%、环比+19%，光伏方面研发围绕异质结、异质结加铜电镀和异质结加钙钛矿叠层有序进行。公司的NBB技术可将银浆耗量减少30%以上，降低胶膜克重约30%使其适应更薄硅片，且在焊接工序即形成有效的焊接合金层，实现组件的降本增效。展望2024年，公司计划通过新型制绒添加剂优化制绒工艺、优化CVD及PVD设备和相关工艺、采用新型钢板及浆料等方式，进一步助力HJT电池降本增效，继续提升公司设备产品竞争力。我们预计随着HJT大规模量产，公司将保持行业头部地位及较高市占率，充分受益于HJT电池技术迭代需求。
    风险提示：HJT设备及其他半导体设备新品推广不及预期的风险；光伏行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司新产品调试时间较长、费用前置等因素对收益产生一定影响，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为10.6/18.7/26.5亿元（原预测为12.2/20.6/28.5亿元），同比+23/+77/+41%，EPS分别为3.82/6.74/9.52元（原预测为4.38/7.40/10.26元），对应当前动态PE为34/19/14倍，维持“买入”评级。

接线盒产能持续释放，互联线束发力高端市场

通灵股份(301168)
    核心观点
    公司2023Q3实现净利润0.61亿元，同比+28%。公司2023Q3实现营收4.4亿元，同比+21%，环比+15%；归母净利润0.61亿元，同比+28%，环比+29%；扣非净利润0.57亿元，同比+33%，环比+32%；销售毛利率为23.9%，同比+5.2pcts，环比+2.0pcts；销售净利率13.8%，同比+0.8pcts，环比+1.5pcts。公司2023年前三季度实现营收11.52亿元，同比+17%；归母净利润1.45亿元，同比+54%。
    产能扩充稳步推进，客户拓展与产品创新两端发力。截至2023年H1，公司已实现日产能30万套，我们预计公司年底前将具备年产能超1亿套，随着公司募投项目进展顺利，其新建接线盒生产及技改项目将分别于2024年3月、6月完工，预计公司2024年底将具备1.5亿套以上的年产能力。公司主要客户为多家组件头部企业，并仍在不断进入新客户供应体系，持续拓展销售渠道。同时，公司积极投入研发，研发费用率逐年提高，独家首创的浇筑芯片接线盒可显著增加电流承载能力，具有更好的散热性能及成本优势，更加适配N型迭代后的大功率组件产品。随着芯片接线盒产品导入市场，公司盈利能力有望进一步提升。
    积极布局越南接线盒产能，互联线束发力海外高端市场。公司稳步推进越南接线盒产能布局，已通过新加坡全资子公司，完成越南当地投资主体孙公司的注册登记手续，将通过推进建设越南产能，满足海外市场需求。公司互联线束产品主要应用于国外光伏电站，属于非标定制化产品，毛利率高于公司其他产品，2023年前半年达到28%。随着欧美市场地面电站装机规模的快速提升，公司互联线束产品有望实现放量，进一步提高公司盈利水平。
    风险提示：芯片接线盒及其他新产品推广不及预期的风险；产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到近期组件价格大幅下降，利润端压力对上游辅材价格产生一定影响，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为2.15/3.23/4.30亿元（原预测为2.63/4.72/6.24亿元），同比+86/+50/+33%，EPS分别为1.79/2.69/3.58元（原预测为2.19/3.93/4.5.20元），对应当前动态PE为22/16/13倍，维持“增持”评级。

智能交互显示产品出货量增速快，三季度营收同比增长7.29%

康冠科技(001308)
    核心观点
    3Q23公司营收同比增长7.29%，环比增长28.00%。2023年前三季度公司营收85.62亿元（YoY-5.73%），归母净利润8.65亿元（YoY-24.57%），毛利率17.60%（YoY-1.88pct）；3Q23营收35.90亿元（YoY+7.29%，QoQ+28.00%），归母净利润3.20亿元（YoY-29.91%，QoQ+9.96%），毛利率16.09%（YoY-3.21pct，QoQ-2.32pct）。
    第三季度智能电视及智能交互显示产品出货量同比增长。2023年7-9月，公司智能电视出货量同比增长24.41%，智能交互显示产品业务量整体增长，出货量同比增长134.37%。智能交互显示产品中的专业类显示产品和创新类显示产品增长强劲，是公司研发投入的重点领域，公司将不断努力开发出更多新应用场景下的智能显示产品，解决客户更多的需求痛点。
    受益于海外市场复苏，公司电视ODM出货量三季度同比增长。根据洛图科技的数据，KTC（康冠）三季度电视ODM出货量约240万台，同比大幅增长，在专业代工厂中排名第四，较上半年排名上升一位。康冠科技主要以中东非和拉美区域市场的客户增长为基础，同时受益于今年北美电视市场复苏带来的订单增量。明年受到奥运、欧洲杯等大型赛事的催化，电视需求有望提升。
    9月公司电竞显示器线上出货量同比增长200%。根据洛图科技的数据，2023年9月，中国电竞显示器线上市场（不含抖快等内容电商）销量为35.1万台，同比增长23.8%，环比下降0.5%。其中康冠科技旗下品牌KTC位居线上监测市场销量第四，9月销量近3万台，同比增长超过200%，是Top10中增速最大的品牌。产品线的扩充、机型的多点爆发保障了KTC在近期几月都维持了高速的同比增长。专业类显示器的出货量高增速将为公司业绩提供持续动能。
    投资建议：我们看好原材料成本优化及海外市场需求提升带来的公司智能电视及智能交互平板业务营收增加，看好公司全球化布局带来的未来业绩增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润为11.79、13.69、15.68亿元（YoY-22.2%、16.1%、14.6%），对应PE为14.0、12.1、10.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示：上游原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧。

国内射频连接器龙头，三季度业绩环比改善

电连技术(300679)
    核心观点
    受益安卓产业链复苏，扣非利润同、环比大幅提升。公司前三季度实现营收22.05亿元（YoY-0.43%），实现归母净利润2.47亿元（YoY-40.02%）。对应单季度，3Q23实现营业收入8.40亿元（YoY+18.25%，QoQ+12.30%），实现归母净利润1.22亿元（YoY-43.81%，QoQ+56.41%），扣非后归母净利润为1.19亿元（YoY+38.42%，QoQ+60.8%），主要由于公司去年同期出售了电连科技大厦导致的非流动资产处置损益较高，公司实际经营环比显著改善。我们认为，公司3Q业绩快速增长主要系受益于下半年各大品牌新机集中发布，安卓产业链全面回暖以及汽车连接器业务快速成长。
    汽车智能化大周期，高频高速连接器出现国产替代窗口期。汽车连接器领域由于认证壁垒高、客户粘性强，国内厂商在传统燃油车领域难以切入，随着国内造车新势力崛起，软硬件迭代快，为国内连接器厂商提供了窗口期。此外，汽车智能化大周期下，高频高速连接器量价齐升，L2至L4级，单车价值量将有翻倍以上增长，随着L3+渗透率提升，高频高速连接器市场将高速增长，根据华经产业研究院数据，2025年我国汽车高速连接器市场将达到187亿元，2021-2025CAGR为19%。
    公司布局汽车连接器十年，产品覆盖全面，客户导入顺利。公司从2013年起布局汽车连接器市场，产品覆盖全面包括Fakra、Mini-Fakra、HSD、以太网连接器，车载高频高速连接器产品国内领先。目前，公司产品已导入吉利、长城、比亚迪、长安等，并进入大陆、法雷奥供应链。公司有望抓住汽车智能化大周期下的国产替代窗口期，成为公司的第二成长曲线。
    公司微型连接器积累深厚，受益安卓产业链全面复苏。公司是国内消费电子微型射频连接器龙头，在产品质量与性能、研发能力、产销规模等方面居于领先地位。公司产品矩阵完备，其射频BTB、LCP组件可用于5G/Sub-6G手机天线；下游客户优质，覆盖三星、华为、小米等头部安卓手机厂，随着华为高端机型自主可控进程的突破，鲇鱼效应下各终端品牌积极备货以稳定自身市场份额，公司有望受益于安卓系手机复苏带来的需求回暖。
    盈利预测与估值：预计公司2023-25年归母净利润3.10/4.59/5.97亿元（-30.0%/+48.0%/+30.1%），EPS分别为0.73/1.09/1.41元。基于可比公司相对估值，我们给予公司24年38-40倍PE，对应目标价41.26-43.43元，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车客户拓展不及预期的风险、消费电子需求下滑的风险。

海外组件产能逐步释放，异质结项目产能爬坡顺利

东方日升(300118)
    核心观点
    公司2023Q3实现净利润4.18亿元，同比+72%。公司2023Q3实现营业收入104.10亿元，同比+24%，环比-4%；实现归母净利润4.18亿元，同比+72%，环比-24%；扣非归母净利润7.33亿元，同比+149%，环比+29%；公司2023年前三季度实现营业收入280.17亿元，同比+33%；实现归母净利润12.79亿元，同比+71%。
    组件产品出货量快速增长，异质结组件海外订单进展顺利。2023年前三季度，公司组件出货确认收入14.4GW，销售量同比增长约36%；海外方面，随着马来西亚3GW产能实现满产，预计未来公司海外市场销售占比将进一步增加；HJT组件方面，Q3以来公司已发往欧洲60MW、巴西50MW、东南亚8MW，合计海外发货超过100MW。据不完全统计，2023年前三季度公司海外新签异质结电池组件订单超2.2GW，涵盖新加坡、澳大利亚、欧洲等地区客户，随着公司HJT产品产能逐步释放，预计公司2024年公司出货量将有进一步提升。
    HJT电池组件产能顺利爬坡，降本增效规划持续推进。目前公司异质结产线量产平均效率达25.5%，良率达99%，公司金坛4GW及宁海5GW异质结产线投产爬坡顺利，预计年底前将形成9GW以上HJT电池组件产能。成本方面，金属化成本及非硅成本的降本计划均推进顺利，预计四季度仍将实现成本的进一步下降。展望2024年，公司仍有全面降本规划，通过降低银浆耗量、导入无铟靶材、使用超薄硅片等方式，公司HJT产品仍有较大降本空间。
    仲裁结果产生较高费用，公司归母净利润受计提影响。公司与客户Focus的合同纠纷仲裁于三季度由ICC（国际仲裁法院）作出仲裁结果，根据裁决公司将向Focus赔偿总计7,172万美元（约合人民币5.14亿元）。公司基于谨慎性原则，将该5.14亿元全部计入营业外支出，致使单三季度产生非经常损益约3.15亿元，对公司归母净利润影响较大。
    风险提示：光储需求不及预期；客户开拓不及预期；投产进度不及预期。
    投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到近期电池组件价格大幅下降，光伏行业竞争加剧，以及部分国家储能市场装机不及预期等情况，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为18.2/22.3/28.0亿元（原预测为19.5/27.6/36.6亿元），同比+92/+23/+26%，EPS分别为1.59/1.95/2.46元（原预测为1.71/2.42/3.21元），对应当前动态PE为12/9/8倍，维持“增持”评级。

布局养老机遇，推进营销改革

中国人寿(601628)
    事项：
    2023年10月31日，中国人寿保险股份有限公司（以下简称“中国人寿”）在天津举办投资者开放日，公司全面展示了养老生态体系建设成果及个险营销体系改革方案。
    国信非银观点：作为我国保险行业的龙头企业，中国人寿坚持高质量发展之路。一方面，公司从“保险+养老”的视角出发，制定长期战略规划，为客户提供跨周期的保险及养老保障服务，在资产负债联动下，打造优质高效的养老体系。另一方面，中国人寿通过“六大举措”进一步推动营销转型，对接新生代客户需求，把握市场细分机遇。公司上市20周年以来，积极完善全产业链布局，在保险服务、综合金融、养老建设、资金管理等方面均走在行业前列，结合全方位的转型战略，我们持续看好公司未来的增长势能。预计公司2023年至2025年EPS为1.48/1.87/2.09元，对应P/EV为0.71/0.64/0.57倍，我们维持公司“买入”评级。
    评论：
    六大改革举措，布局新营销战略
    自2022年末“八大工程”战略提出以来，中国人寿坚持推进营销体系的改革，提高存量团队人均产能，促进代理人团队的升级，营销改革初见成效。截至2023年三季度末，公司个险渠道总保费达4484亿元；个险人力规模66万余人，基本与年终持平；在代理人规模基本保持稳定的前提下，渠道人均产能提升29%，销售团队改革成果显著。
    中国人寿的新营销战略分为“新团队培育”和“现有团队提升”两大板块。新团队打造方面，公司推出“种子计划”，围绕“新定位、新架构、新制度、新营销、新赋能、新发展”六大板块打破传统营销模式，对接新生代客户需求，推动产能的持续提升。公司计划通过2年的时间，在全国打造3至5个成功样本城市。
    1.新定位：公司重新定位代理人为“金融保险规划师”，旨在秉持专业、价值、融合的理念，打造专业化保险营销团队，在保险消费市场年轻化及专业化趋势下，引领行业的革新。
    2.新架构：实现由多层次到扁平化的架构转型，从一人多职到专业专注转变。仅设立“管理者”、“合伙人”、“规划师”三个层级，分别专注于团队的管理、经营、销售，发挥各自优势，提高营销效率。
    3.新制度：通过激励导向、考核管理、人员准入、产能驱动、业务品质、发展诉求的改革优化，吸引高质量才人，打造高效能团队。
    4.新营销：采用独创营销模式将场景营销、内容生产与科技赋能融合，为客户提供售前风险减量、售中精准决策、售后经济补偿等多维价值。
    5.新赋能：构建涵盖金融、营销、健康、养老、管理等多为体系，为团队提供“共性+个性”的全方能赋能支持，实现“稳态+敏态”的赋能体系。
    6.新发展：在人员招募方面，采取“公司招募+个人招募”相结合的方式，坚持高标准，统一准入门槛，优化，建立与新生代适配的人员管理模式。
    现有团队升级方面，公司计划通过“强体工程”的六大举措，至2025年产能提升30%。
    1.结构升级：升级现有队伍质量、年龄结构，强化代理人的专业能力。目前，公司通过众鑫计划、队伍4.0、星际工程等项目，提高中高产能占比2.4pt。
    2.育成升级：升级培训赋能，打造“一体化新人育成”运作模式。截至三季度末，公司新人人均保费提升30%，月均一年内新人留存率提高7pt。
    3.基础升级：打造自主经营、高效运作、健康持续的营业部运作模式，通过目标管理、活动管理、辅导训练三个方面全面提升营业部产能。
    4.区域升级：发挥公司县域级覆盖优势，深耕下沉市场。
    5.销售升级：结合科技赋能及数字化支持，升级公司销售模式，更精准的匹配客户需求。
    6.服务升级：优化服务体系，结合现有客户体量及公司综合实力，为客户提供全方位服务。
    引领行业养老生态，构建“一主多辅”发展模式
    随着我国人口老龄化程度持续加深，国民养老需求持续上升，完善多层次养老保障体系、积极参与养老第三支柱建设是完善养老体系重要的一环。中国人寿坚持长期主义，从“保险+养老”的长期视角出发，定制战略规划。当前公司养老模式主要分为四种，分别是“城郊”机构养老、“城心”机构养老、居家养老和社区养老，逐步形成了以“城心”为核心的“一主多辅”的养老体系。目前，公司养老项目已启动养老项目14个，共计覆盖13城市。未来，中国人寿将打造资负联动、优质高效的养老服务管理体系，通过轻重资产结合的方式，在部分城市快速形成健康养老服务供给能力，构建起覆盖客户全生命周期的养老产品和服务，更好地满足客户多层次养老需求。
    投资建议：
    作为我国保险行业的龙头企业，中国人寿坚持高质量发展之路。一方面，公司从“保险+养老”的视角出发，制定长期战略规划，为客户提供跨周期的保险及养老保障服务，在资产负债联动下，打造优质高效的养老体系。另一方面，中国人寿通过“六大举措”进一步推动营销转型，对接新生代客户需求，把握市场细分机遇。公司上市20周年以来，积极完善全产业链布局，在保险服务、综合金融、养老建设、资金管理等方面均走在行业前列，结合全方位的转型战略，我们持续看好公司未来的增长势能。预计公司2023年至2025年EPS为1.48/1.87/2.09元，对应P/EV为0.71/0.64/0.57倍，我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：
    改革成果不及预期；新产品吸引力不及预期；“开门红”短期销售节奏调整；资本市场延续震荡；长端利率下行等。

可转债发行扩产稳步推进，新技术布局受益N型迭代

宇邦新材(301266)
    核心观点
    公司2023Q3实现归母净利润0.45亿元，同比+67%。公司2023Q3实现营收7.55亿元，同比+60%、环比+2%；实现归母净利润0.45亿元，同比+67%、环比+22%；扣非净利润0.44亿元，同比+87%，环比+23%；毛利率为13.2%，同比+3.7pcts、环比+1.5pcts；净销售利率为5.9%，同比+0.2pcts、环比+0.9pcts。公司2023年前三季度实现营收20.46亿元，同比+42%；实现归母净利润1.18亿元，同比+56%；毛利率为12.6%，同比+1.1pcts；销售净利率5.8%，同比+0.5pcts。
    公司可转债顺利发行，扩产计划稳步推进。公司成功发行“宇邦转债”，募集资金5亿元，用于公司2万吨光伏焊带扩产项目及补充流动资金。我们预计公司截至2023年底，将具备约4万吨光伏焊带产能，实现3万吨以上的产品销售。扩产计划的稳步推进，有利于增强公司订单承接能力及交付能力，新产线中SMBB、0BB、低温无铅焊带等，有利于公司优化自身产品结构，进一步受益于N型电池迭代。
    新型焊带产品打造技术壁垒，N型需求出货盈利能力提高。2023年N型组件替代P型节奏明显加快，以TOPCon为代表的，包括HJT、XBC等N型产能陆续释放，市场对新型焊带产品的需求不断提高。作为焊带行业头部企业，公司MBB、SMBB、0BB等焊带技术布局较早，同时适用于HJT、XBC等N型电池的低温焊带、异形焊带、定制化汇流带产品等也开始量产，向头部组件企业开始供货，具备了一定先发优势。0BB及低温焊带等产品，在HJT降本路径中有较高的确定性，具有一定的技术壁垒和溢价能力，为公司未来业绩增长提供了保障。
    风险提示：SMBB焊带及其他新产品推广不及预期的风险；产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到近期组件价格大幅下降，利润端压力对上游辅材价格产生一定影响，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.78/2.50/3.17亿元（原预测为2.49/3.68/4.60亿元），同比+77/+41/+27%，EPS分别为1.71/2.41/3.05元（原预测为2.40/3.54/4.42元），对应当前动态PE为27/19/15倍，维持“增持”评级。

前三季度归母净利润同比增长近127%，品类扩展打开多元成长空间

晶升股份(688478)
    核心观点
    公司1-3Q23归母净利润同比增长近127%。1-3Q23公司实现营收2.40亿元(YoY+81.92%)，归母净利润0.43亿元(YoY+127%)，扣非归母净利润0.27亿元(YoY+146%)，毛利率35.24%(YoY-1.89pct)。3Q23单季度实现营收1.25亿元(YoY+87.9%，QoQ+65.0%)，归母净利润0.28亿元(YoY+72.7%，QoQ+123.9%)，扣非归母净利润0.19亿元(YoY+36.07%，QoQ+133.1%)，毛利率35.13%(YoY-4.76pct，QoQ+1.50pct)。随着产品销量和收入增加，公司在成本控制上进行优化，规模效益体现，利润保持高速增长。
    碳化硅长晶炉覆盖行业头部客户，与大客户签订1.2亿元合同。公司碳化硅单晶炉主要应用于6-8英寸碳化硅单晶衬底制备，客户包括三安光电、东尼电子、天岳先进、比亚迪等行业主要厂商。在此基础上，公司与客户J签订《碳化硅炉设备买卖合同》约1.2亿元，分三批执行。结合我们对国内头部衬底供应商扩产节奏测算，23-25年国内导电碳化硅衬底扩产复合增速约200%，预计公司碳化硅单晶炉设备有望随行业渗透同步快速增长。
    半导体级单晶硅炉与行业头部客户长期合作，28nm以上制程已量产。由于进入半导体单晶硅炉领域需硅片/衬底厂商验证并通过芯片厂商稽核，在器件性能验证后单晶硅炉才能进入硅片供应链，验证壁垒高且国产化率低，公司深耕行业多年处于国内领先：客户已覆盖沪硅产业(上海新昇)、立昂微(金瑞泓)、神工股份、合晶科技；覆盖主流12英寸、8英寸轻掺、重掺硅片制备，28nm以上制程工艺已实现批量化生产。
    与客户签订光伏设备合同约3.39亿元，产品品类拓展打开多元成长空间。
    基于公司在半导体级单晶硅炉的技术积累，光伏应用拓展顺利。近日，公司与四川高景太阳能科技签订了《高景设备采购合同》，合同价款含税合计金额约为3.39亿元，包括单晶炉控制系统、光伏级单晶炉及配套产品。此外，公司1H23其他长晶设备及配套产品收入占比已达15%左右。未来，随着光伏类产品、其他材料设备业务拓展，公司增长路径将逐步多元化。
    投资建议：我们看好半导体级单晶硅炉的核心技术与碳化硅单晶炉的快速增长，预计23-25年公司有望实现归母净利润0.72/1.21/1.57亿元(YoY+109%/67%/30%)，对应22-24年PE分别为87/52/40倍，给予“增持”评级。
    风险提示：碳化硅单晶炉需求不及预期，半导体级单晶炉放量不及预期等。

3Q23毛利率逐步企稳，产品与客户结构持续优化

新洁能(605111)
    核心观点
    3Q23公司毛利率逐步企稳，环比增加0.45pct。1-3Q23公司实现营收11.04亿元(YoY-16.79%)，归母净利润2.15亿元(YoY-36.37%)，扣非归母净利润2.02亿元(YoY-37.55%)，毛利率30.41%(YoY-7.62pct)。3Q23单季度实现营收3.46亿元(YoY-25.79%，QoQ-10.1%)，归母净利润0.67亿元(YoY-34.99%，QoQ-18.6%)，扣非归母净利润0.64亿元(YoY-26.72%，QoQ-13.5%)，毛利率30.13%(YoY-5.31pct，QoQ+0.45pct)。
    工控、消费等需求缓慢复苏，汽车应用加速拓展。公司1H23工控收入占比为31%，光储占24%，汽车电子占12%，数据中心占11%；在此基础上，3Q23消费类、工控应用缓慢复苏占比提升，光伏应用受逆变器需求疲软影响占比减少。在汽车电子领域，公司在与比亚迪合作基础上车规产品已大批量交付近60家Tier1厂商及终端车企，产品在原有域控制器、主驱电控、发动机冷却风扇、刹车控制器、自动启停、油泵/水泵、PTC、OBC等应用基础上新导入线控刹车系统、车身控制模块、变速箱控制器、电控悬架等动力安全领域，配套料号数量逐步增加，出货量环比提升。
    中低压MOS料号丰富具备竞争优势，客户结构不断优化。公司在中低压MOS领域积累多年料号丰富，客户选择供应商时公司能提供较全料号的一站式服务，相比同行具备竞争优势。在此基础上，SGT MOS通过在汽车电子等领域获得新客户并拓展料号类型实现收入结构的优化。目前公司已覆盖比亚迪全系列车型，与联合电子、伯特利、哈曼卡顿、法雷奥等tier1合作；视源股份等家电客户、明纬电子等工控客户份额持续提升。
    研发投入同比增长6.6%，超结MOS、碳化硅等产品开发持续推进。1-3Q23公司研发投入6700万元(YoY+6.6%)，IGBT第七代微沟槽场截止技术的650VRC-IGBT已通过终端客户测试，开始批量投产；第四代沟槽栅超结MOSFET系列产品500V、600V、650V、700V，产品处于上量阶段；在碳化硅应用方面，公司已完成1200V23-62毫欧SiCMOSFET系列开发，新开发650VSiCMOSFET工艺平台，GaN产品稳步推进。
    投资建议：我们看好公司料号丰富的产品基础及产品类型的多维布局，预计23-25年公司有望实现归母净利润3.01/3.80/4.33亿元(YoY-30.9%/+26.5%/+14%)，对应23-25年PE分别为36/29/25倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，模块进展不及预期等。

获批开展支付机构外汇业务，进一步强化外贸综合服务能力

小商品城(600415)
    事项：
    公司2023年11月6日收盘后发布公告称，下属子公司快捷通支付服务有限公司（以下简称“快捷通”）于近日获国家外汇管理局浙江省分局批准开展支付机构外汇业务。
    国信零售观点：1）支付机构外汇业务指支付机构通过合作银行为市场交易主体跨境交易提供的小额、快捷、便民的经常项下电子支付服务。快捷通此次获批外汇业务契合了义乌小商品外贸市场的需求，有助于提升整体跨境贸易效率。2）公司此前已获批跨境人民币业务，此次外汇业务的开展将有助于进一步扩大“义支付YiwuPay”的业务范围，增强义支付的品牌影响力和服务能力。3）支付机构外汇业务也将与公司线上外贸服务平台chinagoods形成业务协同，从线上交易展示到支付形成支付流与信息流闭环，为商家提供更多便捷的增值服务及基于外贸数据要素进行商业化开发。
    总体上，公司作为全球领先的外贸综合服务商，积极开展数据资产和数字贸易生态建设，未来一方面受益市场经营配套服务完善下的收入增长，此外数字贸易及跨境支付等新兴业务注入长期增长潜力。维持公司2023-2025年归母净利润预测25.98/27.97/32.46亿元，对应PE为16.3/15.1/13倍，维持“买入”评级。
    评论：
    跨境支付规模快速扩大，小商品城子公司获批开展支付机构外汇业务
    近年来，中国跨境电商市场快速发展，据海关总署统计，2022年跨境电商出口1.53万亿元，同比增长10.1%，占中国整体外贸进出口总额的6.4%，较2019年提升1.9pct。跨境电商快速发展下也进一步催生了商家对于高效、安全的支付方式的需求。据弗若斯特沙利文数据（转引自连连数字招股书），中国跨境数字支付服务市场总支付额从2018年的1.8万亿元增加至2022年的4.6万亿元，年复合增长达到26.4%，并有望进一步增加至2027年的14.1万亿元。
    此次快捷通获批开展支付机构外汇业务，办理相关结售汇的客户主体范围为境内机构和境内个人，业务范围为货物贸易出口收入、进口支出和服务贸易项下国际物流支出。该业务契合了目前快速发展的外贸支付需求，有助于公司在万亿跨境数字支付市场中分一杯羹。此外值得注意的是，公司业务立足义乌这一全国重要的外贸市场，在当地品牌背书强，将有助于跨境外汇业务获得更快的发展。
    投资建议
    总体上，我们认为公司获批机构外汇业务，有助于进一步扩大义支付Yiwu Pay的业务范围，增强义支付的品牌影响力和服务能力。截至2023年10月31日，义支付Yiwu Pay已累计为近2万个商户开通跨境人民币账户，跨境清算资金超人民币32亿元，预计未来规模进一步扩大。此外更重要在于，跨境支付业务也将与公司线上外贸服务平台chinagoods形成业务协同，从线上交易展示到支付形成支付流与信息流闭环，为商家提供更多便捷的增值服务及基于外贸数据要素进行商业化开发。
    公司作为全球领先的外贸综合服务商，积极开展数据资产和数字贸易生态建设，未来一方面受益市场经营配套服务完善下的收入增长，此外数字贸易及跨境支付等新兴业务注入长期增长潜力。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为25.98/27.97/32.46亿元，对应PE分别为16.3/15.1/13倍，维持“买入”评级。

组件出货环比持续提升，TOPCon电池转化效率再创新高

晶科能源(688223)
    核心观点
    公司2023Q3实现净利润25.1亿元，同比+226%。公司2023年前三季度实现营收850.97亿元，同比+61%；实现归母净利润63.54亿元，同比+279%。公司2023Q3实现营收314.72亿元，同比+63%、环比+3%；实现归母净利润25.11亿元，同比+226%、环比+15%；毛利率为16.78%、同比+6.56pct、环比+0.55pct；净利率为7.98%，同比+4.00pct、环比+0.81pct。
    公司Q3N型组件出货环比持续增长，盈利能力表现稳定。我们估计公司2023Q3组件出货量超21GW，环比+20%左右，其中TOPCon组件出货量约为13.5-14GW，环比+30%以上，占比达到63%以上，环比+5pct。我们估计公司2023Q3单瓦扣非净利近0.12元，环比微降。公司依托一体化布局以及N型产品占比的持续提升，盈利能力维持在较高水平。展望全年，我们预计公司组件出货量有望达到75GW左右，同比增长近70%。
    公司N型产品性能持续提升。10月30日，公司宣布经测试认证，公司自主研发的182尺寸TOPCon电池转化效率达到了26.89%，创造了182及以上尺寸TOPCon电池片转化效率的新纪录。公司研究院率先开发出先进金属化增强技术、能量粒子体钝化技术以及高效陷光钝化接触技术等多项适用于大尺寸电池的先进技术，持续推动电池性能提升。
    风险提示：原材料价格剧烈波动；行业竞争加剧风险；需求不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。基于公司N型产品持续放量以及产能建设加速推进，我们上调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为82.48/95.15/110.51亿元（原预测为77.80/90.68/110.45亿元），同比+181/+15/+16%，EPS分别为0.82/0.95/1.11元，当前PE为11/10/9倍，维持“增持”评级。
    公司2023年前三季度实现营收850.97亿元，同比+61%；实现归母净利润63.54亿元，同比+279%。公司2023Q3实现营收314.72亿元，同比+63%、环比+3%；实现归母净利润25.11亿元，同比+226%、环比+15%；毛利率为16.78%、同比+6.56pct、环比+0.55pct；净利率为7.98%，同比+4.00pct、环比+0.81pct。

前三季度业绩下滑7.3%，回购彰显长期发展信心

海天味业(603288)
    核心观点
    公司公布2023年三季报业绩：2023年前三季度公司实现营业总收入186.50亿元，同比-2.33%；实现归母净利润43.29亿元，同比-7.25%；实现扣非归母净利润41.52亿元，同比-7.67%。2023年第三季度公司实现营业总收入56.85亿元，同比+2.20%；实现归母净利润12.32亿元，同比-3.24%；实现扣非归母净利润11.82亿元，同比-1.87%。
    收入环比改善，其他调味品放量显著。2023年第三季度公司调味品收入52.7亿元，同比增长3.1%，恢复正增长。分产品看，2023年第三季度酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别同比-2.8%/-4.9%/+2.3%/+38.6%，在行业需求疲软及公司主动寻求变革的背景下，三大品类仍有承压，以醋、料酒为主的其他调味品增长亮眼。公司以将降低渠道库存作为首要目标，目前渠道库存已从年初的3个月降低已有所回落，预计到年底将进一步去化至良性水平。
    成本压力仍在，盈利能力阶段承压。2023年第三季度毛利率为34.5%，同比-0.7pcts，毛利率有所下滑主因成本压力仍存叠加低毛利其他调味品产品占比提高叠加行业竞争有所加剧。2023年第三季度销售/管理/研发、财务费用率同比分别-0.3/+0.1/-0.3/+0.8pcts，期间费用率基本保持稳定。2023年第三季度归母净利率21.7%，同比-1.2pcts，盈利能力阶段承压。
    静待调整效果显现，股份回购彰显发展信心。近3年公司经历了渠道变革、疫情反复、成本上涨及零添加事件等多重外部压力导致业绩恢复情况不及预期，公司也在低谷期主动调整渠道（主动去库存、优化低效小商），并通过加快市场转型、降本增效、加强研发和推广等方式，不断夯实自身优势、修炼内功。此外，公司公布回购股份方案公告，公司拟以5-8亿自有资金回购公司股份，拟用于实施员工持股计划或者股权激励计划，本次回购计划利于增强公众投资者信心、维护公司及广大投资者利益，期待后续消费复苏及公司历经变革后业绩重回正轨。
    风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、行业需求恢复不及预期等。
    投资建议：考虑到经济恢复速度慢于预期，我们下调此前盈利预测，预计2023-2024年实现营业收入254.9/277.5亿元（前次为304.0/348.0亿元），同比-0.5%/+8.9%；归母净利润58.3/65.7亿元（前次为79.4/94.2亿元），同比-5.9%/+12.7%；当前股价对应2023年/2024年/2025年36/32/29倍PE，维持“买入”评级。

光峰科技深度报告系列二：握半导体激光核心技术，车载业务打造新增长极

光峰科技(688007)
    光峰科技的核心竞争力——首创半导体激光技术，下游应用领域广泛
    光峰科技的高质量低成本的激光显示技术ALPD在过去几年分别在电影、工程商教、家用等领域都证明了技术的广泛应用性。
    当前时点，车载显示同样是底层技术的众多下游应用领域之一，公司激光半导体技术能力具备且提前布局，作为核心零部件供应商的定位依然清晰。
    光峰科技的变与不变——变的是业务重心向车载转移，不变的是核心技术优势和发展策略
    当前业务重心向车载核心零部件转移，依然是围绕自身核心优势。
    回顾过往的电影、商用等高份额业务的发展历程，均为技术储备充沛的同时，与行业优质头部客户合作进而扩大份额、稳定优势。而当前车载业务的发展脉络同样如此，因此同样有望复制在其他领域的过往成功经验。
    车载业务的空间和竞争——千亿空间，光峰对比汽零和显示企业拥有差异化的先发优势
    智能座舱、智能车灯和AR-HUD的预计合计市场空间超千亿，随着成本优化和技术提升，已逐步从“可选”向“必选”的属性转向；
    围绕产品技术、客户这两大最重要的壁垒来讨论，光峰的技术优势贴合了车载零部件对安全、体积和性价比的要求。同时光峰对比汽零企业，具备显示技术优势，而对比显示企业则先发卡位了客户、产业链等优势。
    投资建议：维持“买入”评级
    作为行业内技术创新引领者，公司有望享受行业高速成长的红利。预计公司2023-2025年实现归母净利润1.6/2.4/4.0亿元（前值为1.6/3.2/4.8亿元），同比增长29.6%/54.8%/66.0%，2023-2025年复合增速60%，对应PE为86/56/33倍。综合绝对估值和分部相对估值，我们给予公司合理市值区间107-128亿，维持“买入”评级。
    风险提示：车载业务拓展不及预期；商用类业务份额提升不及预期；行业竞争加剧；激光投影需求不及预期

三季度收入同比增长12.23%，激光雷达、医疗光学持续成长

永新光学(603297)
    核心观点
    三季度收入同比增长12.23%，归母净利润同比减少6.97%。公司发布三季报，前三季度营业收入6.11亿元(YoY0.47%)，归母净利润1.74亿元(YoY-12.64%)，扣非归母净利润1.17亿元(YoY-27.26%)；其中3Q23营业收入2.20亿元(YoY12.23%，QoQ8.55%)，归母净利润0.58亿元(YoY-6.97%，QoQ-15.52%)，扣非归母净利润0.33亿元(YoY-36.42%，QoQ-37.08%)。公司营收逐季改善，但由于毛利率下滑和期间费用率增长，导致利润承压。
    前三季度毛利率同比下降2.17pct，净利率同比下降4.27pct。前三季度毛利率39.56%(YoY-2.17pct)，其中3Q23毛利率38.26%(YoY-4.76pct，QoQ-3.52pct)。前三季度净利率28.45%(YoY-4.27pct)，其中3Q23净利率26.32%(YoY-5.43pct，QoQ-7.50pct)。
    前三季度期间费用率同比增长8.46pct，各项费用均有所增加。1-3Q23销售费用率5.85%(YoY1.78pct)，3Q23为6.87%(YoY2.38pct)，系开拓销售市场展览和差旅费用增加；1-3Q23管理费用率5.63%(YoY0.43pct)，3Q23为6.22%(YoY1.39pct)，系制定实施股权激励计划确认相关股份支付费用；1-3Q23研发费用率10.98%(YoY1.18pct)，3Q23为9.62%(YoY-0.34pct)，系进一步加大研发投入以持续提升技术实力；1-3Q23财务费用率-3.74%(YoY5.08pct)，3Q23为-1.27%(YoY6.24pct)，系汇兑收益减少致财务费用增加。
    高端显微镜持续发力，条码扫描产品逐步企稳。上半年高端光学显微镜品牌NEXCOPE系列产品营收近6000万元，新品超分辨显微镜NSR950成功发布。由于全球经济尚在恢复阶段导致条码扫描产品终端需求仍处于逐步修复过程，公司积极应对使得环比降幅收窄，预计该部分业务将逐步企稳回升。
    激光雷达、医疗光学等新兴业务打造新增长点。公司积极把握激光雷达车载应用的行业机遇，与禾赛、Innoviz、Innovusion、北醒光子、麦格纳等激光雷达领域国内外知名企业继续保持深度合作关系。公司医用光学元组件保持稳健增长，研发生产的内窥镜镜头实现批量出货；同时加速切入手术显微镜市场，在体外诊断方面多款高端医用生物显微镜快速投入市场。
    投资建议：我们认为公司虽然短期利润承压但仍看好1)光学显微镜高端替代所带来的增长动力；2)条码机器视觉业务受下游相关不利因素影响逐步缓解；3)激光雷达及医疗光学等新兴业务带来新的增长点。预计公司2023-2025年归母净利润分别同比增长-7.9%/19.9%/29.9%至2.57/3.08/4.00亿元，对应PE分别为35.3/29.5/22.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，原材料价格风险，汇率波动风险，市场竞争加剧。

受需求不佳及贸易摩擦影响，第三季度业绩承压

盛泰集团(605138)
    核心观点
    受海外客户去库存及国际贸易摩擦影响，第三季度业绩承压。公司是纺纱、织造、染整、制衣一体化纺织集团。2023第三季度公司收入10.5亿，同比下降30%，环比Q2减少15%，归母净利219万元，同比下降98%，扣非净利亏损2229万元，收入同比和环比走弱主要由于部分欧美客户受当地市场消费减弱、处理库存及国际贸易摩擦等因素影响，减少对公司订单。具体分拆看，Q3毛利率12.8%，同比/环比下降8.1/3.6百分点，主要由于产能利用率下降。随着海外生产基地处理和澳洲农场整合基本完成，Q3销售、管理和研发费用同比和环比减少，但财务费用受到海外高利率影响，同比增长43%。
    短期关注订单拐点，中长期积极扩张、提质增效。今年公司订单受到品牌去库存和贸易摩擦双重影响，但公司已于前三季度积极整合海内外生产基地，并完成澳洲农场收购、对产业链上游进行深度开发拓展，降低原材料风险，前期费用投入较大，未来效益将逐步显现，短期继续关注订单和开机率的拐点。中长期，公司和国内外优质品牌客户建立良好合作，产品竞争力较优、产能扩张积极，份额增长空间较大。同时智能化系统上线将实现工厂降本增效，推动利润率提升。
    风险提示：海外品牌去库存；疫情反复；贸易摩擦；原材料价格大幅波动。
    投资建议：关注全产业链集团的中长期成长潜力。公司具有从纺纱到制衣全产业链模式，通过较好的研发、品质、效率和交期切入中高端品牌供应链。合作优质品牌、积极投入产能扩张及智能化升级，中长期成长潜力充足，毛利率有较大改善空间。由于受到客户去库存、需求不佳、贸易摩擦等多重不利因素影响，公司业绩不及预期，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.6/2.9/3.7亿元（原为2.5/3.2/4.0亿元），同比变动-57%/+79%/+29%。由于盈利预测下调，下调目标价至8.3-8.8元（原为8.6-9.2元），对应2024年16-17xPE，维持“增持”评级。

三季度业绩保持增长，海外业务持续拓展

南微医学(688029)
    核心观点
    三季度业绩持续增长，利润端增速快于收入端。2023年前三季度公司实现营业收入17.45亿元（+15.42%），归母净利润3.87亿元（+70.31%），扣非归母净利润3.77亿元（+74.43%）。其中23Q3单季营业收入5.98亿元（+8.41%），归母净利润1.22亿元（+19.70%），扣非归母净利润1.19亿元（+22.29%）。公司三季度业绩增速有所放缓，主要系国内业务受行业整顿影响，利润端增速更快，主要系降本增效成果显著以及22年同期股份支付费用较高所致。
    国内业务短期波动，海外业务增速较快。分地区看，公司前三季度国内市场销售收入10.23亿元（+9.12%），国际市场销售收入7.23亿元（+25.71%），国内业务有所波动，主要系新产品推广节奏受到行业整顿影响，海外业务维持较快增长，主要得益于海外渠道的持续扩张以及自有品牌的推广。
    降本增效成果显著，盈利指标全面改善。2023年前三季度公司毛利率64.04%（+3.39pp），毛利率提升主要受益于高毛利产品的销售占比提升；销售费用率21.93%（+1.57pp），管理费用率12.97%（-4.26pp），研发费用率5.88%（-2.17pp），财务费用率-3.62%（-0.34pp），四费率37.15%（-5.20pp），费用率下降明显；归母净利率22.15%（+7.14pp），扣非归母净利率21.63%（+7.32pp），高毛利产品占比提升+控费效果显著，公司盈利能力持续改善。
    投资建议：海外业务持续开拓，国内业务有望逐步向好，维持“增持”评级。考虑行业整顿的影响，下调盈利预测，预计2023-25年营收23.8/30.3/38.5亿元（原为25.0/31.8/40.7亿元），同比增速20.2%/27.4%/26.9%，归母净利润4.9/6.4/8.3亿元（原为4.9/6.4/8.5亿元），同比增速49.6%/30.0%/29.1%，当前股价对应PE=35/27/21x。公司是内镜诊疗耗材国产龙头，单三季度在行业整顿的大背景下仍保持一定增长，看好新产品eyeMAX后续海外放量及行业整顿趋缓后国内业务的持续改善。
    风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险。

前三季度营收同比增长17.8%，毛利率环比改善

药康生物(688046)
    核心观点
    前三季度营收同比增长17.8%。公司2023Q1-3实现营收4.55亿元（同比+17.8%），归母净利润1.18亿元（同比-8.1%），扣非归母净利润0.82亿元（同比+5.2%），预计主要由于行业景气度仍较差，公司高毛利业务受到负面影响，但公司保持战略定力，持续保持高强度研发投入、加大海外市场开拓投入，致使公司净利润短期承压。
    分季度看，2023Q1/Q2/Q3分别实现营收1.40/1.56/1.59亿元，分别同比+20.8%/+15.9%/+16.8%，营收环比改善；分别实现归母净利润0.31/0.47/0.40亿元，分别同比+2.4%/-9.3%/-13.7%；分别实现扣非净利润0.22/0.27/0.32亿元，分别同比+2.4%/-16.5%/+38.6%，其中Q3单季度政府补助较去年同期有所减少。
    毛利率环比改善，费用率稳中有降。2023年前三季度公司毛利率为69.1%（同比-4.13pp，较2022年全年水平-2.25pp），预计主要由于收入结构变化所致，分季度看2023Q1/Q2/Q3毛利率分别为69.3%/67.8%/70.4%，环比有所改善；净利率为25.9%（同比-7.27pp，较2022年全年水平-5.98pp）。
    销售费用率12.5%（同比-2.48pp）、管理费用率19.2%（同比+0.10pp）、财务费用率-2.46%（+0.13pp）、研发费用率16.6%（同比+0.64pp），期间费用率整体为45.8%（同比-1.13pp），稳中有降。
    投资建议：药康生物是全球领先的模式动物提供商，拥有全球最大的“斑点鼠”品系资源，全新推出“野化鼠”、“无菌鼠”等差异化品种；依托“药筛鼠”全面覆盖肿瘤、自免、代谢等领域，推出全人源NeoMab小鼠模型，通过高壁垒小鼠品系带动服务需求，业务向药物发现和功能药效等临床前CRO服务延伸，打开长期发展空间。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023~2025年净利润分别为1.71/2.54/3.40亿元（前值为2.02/2.64/3.46亿元），目前股价对应PE分别为41/27/21x，维持“增持”评级。
    风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险等。

前三季度净利润同比增长14.32%，AI业务强劲持续提升盈利能力

工业富联(601138)
    核心观点
    前三季度营收同比减少8.94%，归母净利润同比增长14.32%。公司发布三季报，前三季度营业收入3288.18亿元(YoY-8.94%)，归母净利润134.85亿元(YoY14.32%)，扣非归母净利润135.33亿元(YoY19.26%)；其中3Q23营业收入1220.42亿元(YoY-10.15%，QoQ20.97%)，归母净利润63.24亿元(YoY28.42%，QoQ56.81%)，扣非归母净利润59.96亿元(YoY20.54%，QoQ38.48%)。
    前三季度毛利率同比提升1.04pct，净利率同比提升0.83pct。前三季度毛利率7.96%(YoY1.04pct)，其中3Q23毛利率9.29%(YoY1.68pct，QoQ2.32pct)。前三季度净利率4.10%(YoY0.83pct)，其中3Q23净利率5.18%(YoY1.55pct，QoQ1.18pct)。面对全球经济发展放缓、市场整体需求疲软等不利因素，公司通过“规模与利润”并重的经营策略，持续优化产品组合，盈利能力、经营质量得到大幅提升。
    AI业务强劲增长，核心业务优势持续巩固。随着全球AI算力市场持续爆发，带动公司AI服务器出货量攀升。公司今年开始为客户开发并量产英伟达H100及H800等高性能AI服务器，同时不断深化与英伟达的合作，不仅在服务器的设计制造领域，还将携手加速推动生成式AI在各个领域中的落地应用，包括共同开发“AI工厂”。此外，公司400G交换机出货快速增加，800G交换机产品预计2023年下半年将贡献营业收入，并自2024年起开始放量。终端精密结构件方面，公司在新产品维持良好成长势头，持续保持在高端产品方面的优势，表现显著优于同业。
    持续加大国内高端智能制造领域投资布局。今年以来，公司河南济源5G终端精密制造项目以及目前在国内投资最大、建设最新、数字化智能化程度最高的江西赣州园区均宣布投产运营，同步加速推进广东深圳、浙江杭州、绍兴等地的投资项目。对外强化科技服务方面，公司参与打造的世界级灯塔工厂增至6座，旗下深圳观澜工厂于今年成为全球首座精密金属加工灯塔工厂。
    投资建议：我们看好1)公司云计算业务受益于全球AI浪潮兴起及算力需求爆发式增长；2)全球5G基础设施建设持续推进及智慧家居普及带动通信及移动网络设备增长；3)受益于数字经济及工业互联网的强劲增长。预计公司2023-2025年归母净利润同比增长20.3%、24.5%、15.7%至241.52、300.71、347.97亿元，对应PE分别为11.9、9.6、8.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期，下游需求不及预期，客户导入不及预期等。

单三季度业绩同比增长4.8%，静待需求与成本拐点到来

涪陵榨菜(002507)
    核心观点
    公司公布2023年三季报业绩：2023年前三季度实现营业总收入19.52亿元，同比增长-4.61%；实现归母净利润6.59亿元，同比增长-5.34%；实现扣非归母净利润6.03亿元，同比增长-5.34%。其中2023年第三季度实现营业总收入6.15亿元，同比增长-1.50%；实现归母净利润1.89亿元，同比增长4.78%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比增长8.26%。
    收入降幅有所收窄，榨菜酱新品持续铺市。2023年第三季度收入有所下滑预计系终端需求疲软背景下提价对榨菜销量的影响仍需时间消化，经历两个季度消化目前渠道库存良性，收入下滑幅度环比有所收窄预计下饭菜、榨菜酱等新品推广背景下同比有所提升，公司从上半年起推出榨菜酱新品，作为公司未来大单品打造，未来有望持续贡献新增量。
    成本压力仍在，费用大幅收缩助力盈利改善。2023年第三季度公司实现毛利率45.7%，同比-7.7pcts，主要系：1）原材料青菜头价格上涨明显；2）公司推出量贩装产品，包材成本提升。2023年第三季度公司销售/管理/研发费用率同比-11.1/+0.4pcts/持平，销售费用率大幅降低预计系公司收窄市场推广费用、品宣费用。在以上因素共同影响下，公司2023年第三季度归母净利率为30.7%，同比+1.8pcts，利润率有所修复。
    静待需求与成本拐点，双拓战略引领中长期增长。随着价格体系逐步梳理完成和后续消费回暖，我们认为公司收入端有望明年迎来改善。成本端虽然今年青菜头价格上涨较多，但公司通过前期的原料储存对原料价格上涨进行成本对冲，同时根据需求不断调整青菜头及半成品原料收购比例，以此来尽量控制原材料价格波动的影响。战略层面，今年公司继续落实推进“复合拓品类，跨界拓市场“的双拓战略，去年新推下饭菜、下饭酱次新品，2023年4月开始公司大力布局榨菜酱新品，品类延伸战略定位较清晰，新品有望逐步发展成为支撑公司中长期业绩增长的新引擎。
    投资建议：考虑到需求恢复不及预期以及成本端大幅上行，我们下调盈利预测，预计2023-2024年收入分别为25.2/27.7亿元（前次为29.5/32.8亿元），同比-1.1%/+9.9%，2023-2024年归母净利润分别为8.3/9.3亿元（前次为10.2/11.6亿元），同比-7.9%/+12.3%。当前股价对应2023/2024年21.6/19.2倍P/E，维持“买入”评级。

前三季度业绩同比增长21.9%，回购彰显长期发展信心

李子园(605337)
    核心观点
    公司公布三季报业绩：2023年前三季度公司实现营业总收入10.69亿元，同比+0.72%；实现归母净利润1.89亿元，同比+21.87%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比+34.85%。其中2023年第三季度公司实现营业总收入3.68亿元，同比+1.99%；实现归母净利润5453万元，同比+4.70%；实现扣非归母净利润4798万元，同比-1.33%。
    基地市场需求复苏慢于预期，华南市场延续高增趋势。分产品看，2023年第三季度含乳饮料/其他业务收入分别为3.6/0.1亿元，同比+3.1%/-48.8%。分区域看，2023年第三季度华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北收入分别同比-0.7%/+2.4%/+4.6%/+1.5%/+24.8%/-54.1%/+1.7%，华南市场作为重点开拓市场增长势头良好，而基本盘华东市场需求恢复弱于预期，后续随着餐饮及特通渠道恢复有望恢复增长。
    成本同比回落明显但费用投放有所增加，综合看盈利能力略有改善。2023年第三季度实现毛利率35.71%，同比+3.72pcts，毛利率大幅改善主要系大包粉、包材PET瓶采购价格回落。2023年第三季度销售/管理/研发费用率分别同比+0.82/+1.04/+0.15pcts，销售费用率有所增加主要系公司7月开启品牌升级活动，在线上广告、线下地推宣传方面投入较多费用，全年拉平后销售费用率或将同比持平。综上，公司第三季度归母净利率为14.8%，同比+0.4pcts,盈利能力有所改善。
    回购彰显长期信心，全国化扩张有望提速。公司10月初公布股份回购方案，拟使用自有资金回购1.5-3亿元用于公司实施员工持股计划或股权激励，回购彰显公司管理层对于长期发展信心，后续激励推出有望激活销售团队积极性。目前公司正处于全国化拓展的关键阶段，今年公司与知名营销策划公司“华与华”开展合作后，品牌形象与定位全新升级，加强与“青春”的关联并强化“甜”的产品属性，下半年加大广告投放力度，借助权威平台和超强覆盖率，配合以新媒体渠道新玩法，拉升品牌高度，看好未来李子园持续提升品牌知名度并加快全国化拓展。
    风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期等。
    投资建议：考虑到需求恢复不及预期，我们下调盈利预测，预计2023/2024年营收14.5/16.4亿元（前次为17.0/20.0亿元），同比+3.2%/+13.0%，归母净利润2.8/3.2亿元（前次为3.0/3.7亿元），同比+24.6%/+15.4%，当前股价对应2023/2024年17/15倍P/E，维持买入评级。

海外常规业务营收同比增长超40%，短期净利润承压

百普赛斯(301080)
    核心观点
    前三季度常规业务营收同比增长30%，利润端短期承压。公司2023Q1-3实现营收4.13亿元（同比+17.0%），扣除特定急性呼吸道传染病相关产品后，常规业务实现销售收入3.73亿元（同比+30%），其中境外常规业务同比增长超过40%；归母净利润1.28亿元（同比-22.7%），扣非归母净利润1.24亿元（同比-18.0%）。
    分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收1.37/1.32/1.44亿元，分别同比+19.8%/+15.0%/+16.3%；分别实现归母净利润0.45/0.47/0.37亿元，分别同比-15.8%/-15.9%/-35.8%，预计利润端承压主要由于上年同期高利润率的新冠相关产品营收占比较高，公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致，以及计提应收账款坏账准备及存货跌价准备等。
    毛利率略降，费用率提升。2023年前三季度公司实现毛利率91.4%（同比-1.21pp）、净利率31.1%（同比-15.95pp）；销售费用率28.2%（同比+7.12pp）、管理费用率15.4%（同比+1.13pp）、研发费用率24.0%（同比-2.10pp）、财务费用率-11.6%（同比+0.74pp），期间费用率合计54.8%（+6.90pp），预计主要由于公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致。
    股权激励彰显长期增长信心。公司于9月发布股权激励计划，2023-2025年营业收入目标值分别为6.4/8.35/10.9亿元（分别同比+35%/+30%/+30%），毛利目标值5.8/7.6/9.8亿元（分别同比+32%/+31%/+29%）、触发值4.8/6.0/7.8亿元（分别同比+9%/+25%/+30%）。业绩考核目标彰显公司对长期增长信心。
    投资建议：百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商，深耕工业端客户，产品质量高壁垒；加速全球化布局，海外收入高增长；围绕细胞基因治疗研发生产场景，拓展GMP级别产品种类。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司净利润分别为1.82/2.35/3.01亿元（前值为2.14/2.59/3.15亿元），目前股价对应PE分别为42/32/25x，维持“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。

Q3光储出货承压，静待海外库存改善

固德威(688390)
    核心观点
    2023Q3公司实现归母净利润1.52亿元，同比-31%。固德威2023年前三季度实现营收56.5亿元，同比+93.8%，实现归母净利润8.93亿元，同比+224.5%；前三季度实现毛利率34.1%，同比+3.2pct，净利率15.9%，同比+6.8pct。公司Q3实现营收18.36亿元，同比+25%，环比-12.4%，Q3实现归母净利润1.52亿，同比-31%，环比-62%；Q3毛利率31.2%，同比-1.6pct，环比-1.5pct；Q3净利率8.83%，同比-6pct，环比-10.5pct。
    受海外库存压力影响，储能逆变器出货环比下降。我们估计公司2023年Q1-Q3储能逆变器累计出货14.5万台，其中Q3出货约2.6万台，环比下降54%，贡献约3亿元收入，Q3出货环比下降主要系海外储能逆变器库存压力影响。公司Q3储能逆变器单价为1.16万元/台，环比提升16%，主要系工商业储能产品出货比例提升带动。展望Q4，伴随海外逆变器去库存改善，我们预计公司储能逆变器出货将有所恢复，预计2023全年公司储能逆变器出货17-20万台。
    Q3光伏并网逆变器出货量环比下降20%，单台价格环比提升15%。我们估计公司2023年Q1-Q3光伏并网逆变器出货约41.8万台，其中Q3出货约11.82万台，环比下降20%，贡献约7.4亿元收入。公司光伏并网逆变器单台价格约为6300元/台，环比提升15%，主要系公司工商业及地面电站逆变器出货占比提升。展望Q4，我们预计全年公司逆变器出货将保持稳定，工商业及地面电站产品将持续提升出货占比，我们预计2023全年出货为53-56万台。
    新业务逐步贡献业绩。公司户用系统业务方面，我们估算Q3贡献约5.3亿元收入，全年来看，我们预计户用系统开发量将达到1GW，全年将贡献超15亿元收入。光电建材业务方面，我们预计2023全年将贡献2-3亿元收入，后续新业务将逐步释放业绩。
    投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。我们基于公司现有业绩，考虑海外市场光储市场需求波动情况，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润11.03/13.51/15.89亿元（原预测23-25为19.86/26.31/31.36亿元），同比增速分别为69.9%/22.4%/17.7%，EPS分别为6.38/7.81/9.19元，对应估值为17.8/14.6/12.4倍。维持增持评级。
    风险提示：原材料波动的风险、行业竞争加剧的风险、全球政策波动的风险。

新能源／传动双主业量利齐增，光储技术优势初露锋芒

禾望电气(603063)
    核心观点
    前三季度净利润大幅增长，盈利能力同比显著提升。公司前三季度实现营收26.15亿元（同比+49.04%），归母净利润4.01亿元（同比+135.92%），扣非净利润3.19亿元（同比+133.58%），销售毛利率34.37%（同比+4.90pct.），扣非销售净利润12.21%（同比+4.42pct.）。
    三季度业绩超预期，毛利率环比持续改善。三季度公司实现收入10.74亿元（同比+64%，环比+15%）；归母净利润1.99亿元（同比+247%，环比+60%）；扣非净利润1.49亿元（同比+238%，环比+28%）。23Q3销售毛利率35.87%（同比+6.09pct.，环比+2.14pct.）。三季度公司非经常损益0.50亿元，其中来自公允价值变动0.59亿元，主要系公司投资的锴威特上市引起。
    光伏、储能技术优势突出，销量快速增长。在光伏和储能领域，公司深入研究和优化系统整体解决方案，积极采用新的器件、拓扑、控制技术及加工工艺，不断提升光伏/储能逆变器的单机容量和功率密度，提升电气系统的集成度和性价比。今年以来，公司光伏、储能市场表现突出，发货容量及销售额持续稳健增长。
    新能源/传动双主业量利齐增，海外收入大幅增长。分产品看，前三季度公司新能源电控业务收入20.82亿元，同比+51.61%，毛利率31.50%，同比+6.52pct.；工程传动业务收入3.38亿元，同比+103.89%，毛利率44.91%，同比+2.30pct.。分地区看，前三季度国内收入24.75亿元，同比+45.83%，毛利率33.06%，同比+5.02pct.；国外收入1.01亿元，同比+418.99%，毛利率47.19%，同比+4.49pct.。
    风险提示：上游原材料大幅涨价；新能源行业竞争加剧；光伏、储能下游需求不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。

3Q23毛利率环比增加2.76pct，业绩步入改善区间

扬杰科技(300373)
    核心观点
    公司3Q23毛利率环比增加2.76pct。公司前三季度实现营收40.4亿元(YoY-8.54%)，归母净利润6.18亿元(YoY-33.4%)，扣非归母净利润6.13亿元(YoY-29%)，毛利率30.9%(YoY-5.24pct)。2Q23单季度营收14.16亿元(YoY-3.5%，QoQ+7.7%)，归母净利润2.07亿元(YoY-39.1%，QoQ-9.5%)，扣非归母净利润2.03亿(YoY-28.59%,QoQ-11.4%)，毛利率32.28%(YoY-2.90pct，QoQ+2.76pct)，随着汽车电子业务增长和稼动率提升，公司毛利率环比提升。
    产线稼动率逐步提升，消费与工业需求逐步复苏，公司业务步入改善区间。
    3Q23消费与工业市场需求逐步复苏，产线稼动率提升，公司毛利率步入改善区间。此外，在新能源应用领域，公司产品类型逐步铺开，产品结构不断优化。目前，公司汽车、光伏等领域已完成头部大客户全覆盖，光伏二极管保持稳步增长，小信号等产品汽车占比提升，PMBD芯片已大批量应用于新能源、汽车三电等领域。
    1GBT推出光伏模块产品，碳化硅MOSFET推出1200V产品。公司H3业务（IGBT\SiC）产品目前以Fabless为主，产品类型不断拓宽:8英寸平台的Trench1200VIGBT芯片完成了10A-200A全系列开发，相应的IGBT模块也同步投放市场，新能源市场份额加速提升；用于PTC的1200V系列单管通过车规认证并大批量交付客户。碳化硅二极管累计出货量超10kk，SiC MOSFET1200V17-240mohm、650V20-120mohm已推向市场，累计出货量超1kk，未来随自有6英寸碳化硅晶圆产能释放，碳化硅有望成为公司重要增长曲线。
    海外头部厂商退出竞争格局优化，海外业务有望为公司发展提供长期动能。
    与国内业务不同，进入海外市场须有成熟品牌与渠道，公司15年收购“MCC品牌后海外业务收入逐年提升，该品牌对标安森美等国际第一梯队公司，利润率高于国内市场，销售和技术服务中心覆盖美国、韩国、日本、印度、新加坡等地。尽管1-3Q23海外市场处于去库存阶段，业务短期承压，未来随着海外安森美等国际大厂逐步退出部分中低压产品市场，公司海外业务有望直接受益。
    投资建议:我们看好公司国内外双循环的业务模式，预计23-25年公司有望实现归母净利润8.5/8.8/9.7亿元(YoY-19.7%/3.9%/10.0%)，对应23-25年PE分别为24.5/23.6/21.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求不及预期，消费需求不及预期等。

业绩短期承压，业务多元化发展顺利

美好医疗(301363)
    核心观点
    下游客户去库存致业绩短期承压，期待后续逐步改善。2023年前三季度公司实现营业收入10.34亿元（-2.27%），归母净利润3.00亿元（-8.20%），扣非归母净利润2.79亿元（-12.93%）。其中23Q3单季营收2.89亿元（-26.53%），归母净利润0.59亿元（-58.10%），扣非归母净利润0.54亿元（-60.05%）。公司第三季度业绩承压，主要受下游呼吸机客户去库存影响，导致采购需求出现短期波动，期待后续大客户库存影响出清以及新业务持续放量。
    盈利水平保持稳定，研发投入力度持续加大。2023年前三季度公司毛利率42.86%（-0.11pp），归母净利率28.76%（-1.86pp），盈利能力基本保持稳定；销售费用率2.19%（+0.42pp），管理费用率6.96%（+1.62pp），研发费用率7.66%（+2.07pp），财务费用率-4.18%（+0.80pp），四费率12.62%（+4.92pp），费用率有所提升，研发费用率提升较为明显，主要系公司布局新业务赛道持续加大研发投入力度。
    国际合作提质扩容，生产基地全球化布局稳步推进。公司凭借在医疗器械组件和精密模具的设计与制造方面的优势，不断拓展全球优质新客户，达成与十余家全球医疗器械百强客户的合作，在给药系统、血糖管理等领域取得突破性进展，收入结构有望实现多元化健康发展。此外，马来西亚生产基地的扩产有望进一步增强公司承接和执行全球化订单的能力。
    投资建议：呼吸机基石业务有望企稳，新业务放量顺利，维持“买入”评级。呼吸机大客户去库存影响下，公司三季度业绩受到短期扰动，下调盈利预测，预计2023-25年营收14.3/17.8/22.0亿元（原为18.0/23.0/29.5亿元），同比增速1.4%/23.7%/23.9%，归母净利润4.0/5.0/6.2亿元（原为5.2/6.8/9.0亿元），同比增速-1.7%/25.2%/25.9%，当前股价对应PE=36/29/23x。随着呼吸机大客户库存影响出清，公司基石业务有望企稳，家用及消费电子等新业务有望持续优化公司收入结构，带来新的增长点。
    风险提示：大客户依赖风险；汇率波动风险；新业务拓展不及预期风险。