前三季度利润预增71%-87%，深化海外布局，切入液冷业务

中泰股份(300435)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比下滑4.79%，归母净利润同比增长9.14%。2025年上半年实现营收13.02亿元，同比下滑4.79%；归母净利润1.35亿元，同比增长9.14%。单季度看，2025年第二季度公司实现营收6.51亿元，同比下滑5.23%；归母净利润0.67亿元，同比增长8.72%。收入下滑和利润增幅较小主要系部分海外订单客户船期延期，本该在二季度发货的部分订单在7月初发货，造成二季度收入利润短期波动。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率/净利率为22.35%/10.34%，同比提升4.71/1.57pct，其中设备销售分部毛利率为42.35%，同比提升11.88pct，高端设备占比提升拉动毛利率增长。费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.42%/3.87%/2.88%/-0.44%，同比变动+2.15/-0.45/+0.52/+0.57pct，销售费用增长主要因业务拓展投入增加，财务费用下降得益于利息收入增加。前三季度预计实现归母净利润3.25-3.55亿元，同比增长71.36%-87.19%。在二季度利润小幅增长的背景下，第三季度公司归母预计将实现归母净利润约1.90-2.20亿元，同比增长188%-233%，大幅增长主要系二季度应发货但未发货的海外订单已进入正常发货以及收入确认流程，并计入三季度报表收入及利润。
    海外订单持续增长，积极切入液冷领域。公司2025年6月底在手订单24.42亿元，上半年新签订单较上年同期持平但新签订单中海外订单已超50%，在手订单中海外订单已近40%，占比进一步提升（2025年3月底在手海外订单超过30%）。液冷技术方面，公司深冷技术已证实可迁移至液冷领域，目前公司内部已完成技术讨论并推进研发立项，正在团队组建过程中，在公司技术、制造以及销售基础框架都完善的情况下，将积极拓展在市场的布局。
    投资建议：公司在化工能源深冷装置有较强优势，海外订单有望持续增长，未来或将充分受益于新疆煤化工产业发展，同时开始布局液冷业务，看好公司长期发展。综合参考公司经营情况和最新财务数据，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.11/5.04/6.22亿元，对应PE值21/17/14x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

铜冶炼盈利稳健，大股东优质资产注入

云南铜业(000878)
    摘要
    国内老牌铜企，中铝集团旗下唯一铜上市平台。云南铜业前身是国家“一五计划”重点建设项目，主要业务是铜的采选冶，冶炼产能140万吨，在国内仅次于铜陵有色和江西铜业，旗下矿山分布在云南、四川地区。公司是中国铝业集团有限公司铜产业板块核心企业之一，是铜产业板块唯一的上市平台公司。
    公司矿山版块：普朗铜矿是主力矿山。公司拥有铜资源储量470万吨，其中60%储量来自普朗铜矿，其余来自几座小型铜矿。普朗铜矿是公司主力矿山，2018年2月投入生产，是国内规模最大的地下有色矿山，采选规模1250万吨/年，年产铜稳定在3.5-4万吨；另有几座铜矿年产铜在0.3-1.9万吨不等，虽然规模不大，但都是露天开采，成本低，剩余可采年限都在15年以上，还具备深边部找探矿潜力，公司总体资源保障程度较好。
    大股东优质资产注入。2025年7月，公司公告以发行股份的方式购买云铜集团持有的凉山矿业40%股份，并向中铝集团、中国铜业发行股份募集配套资金。凉山矿业旗下拉拉铜矿年产铜1.3万吨，红泥坡铜矿2027年投产后，凉山矿业矿山铜产量达到4万吨。资产注入完成后，上市公司将持有凉山矿业60%股权，公司并表矿山铜产量从6万吨增加到10万吨。中铝集团在西藏的巨型斑岩铜矿金龙铜矿将在2025年内开工，2028年投产，一期投产20万吨。
    公司是国内第三大铜冶炼企业。公司拥有三大冶炼厂，位于我国西南、东南、北方，分别是云南昆明的西南铜业（分公司）、福建宁德的东南铜业（子公司，持股60%）、内蒙古赤峰的赤峰云铜（子公司，持股45%），产能分别是55万吨、45万吨、40万吨。公司还有3个小型铜粗炼厂，分别是凉山矿业配套的冶炼厂10万吨产能、滇中有色18万吨、易门铜业10万吨。冶炼版块区域位置布局合理，炉型多样，原料适用性好，综合回收能力强，盈利能力一直比较强。
    盈利预测与投资建议：假设2025-2027年铜价为79000/82000/82000元/吨，铜精矿加工费为10/0/20美元/吨，并且2025年内完成凉山矿业注入，预计2025-2027年收入2018/2090/2090亿元，归母净利润22.97/24.12/39.12亿元，同比增速81.7/5.0/62.2%；摊薄EPS分别为1.15/0.99/1.61元，当前股价对应PE分别为14.0/16.1/9.9x。云南铜业冶炼产能布局合理，铜冶炼盈利能力强；旗下主力铜矿分布在三江成矿带，找矿潜力大，可采年限长。凉山矿业即将注入上市公司，进一步增强公司资源储备和产业布局。公司是中铝集团旗下唯一铜上市平台，今后在资源端有望获取进一步支持。考虑到铜冶炼业务处于周期底部，我们适当提高公司PE估值，给予公司2025年16-18倍PE估值，得到公司的合理估值区间为18.4-20.7元，对应约369-415亿市值，相较当前市值有15%-29%溢价空间。维持“优于大市”评级。
    风险提示：铜价、铜精矿加工费（TC/RC）、硫酸价格波动风险

受益于上游资本开支提升，公司接连签署中东大额合同

中油工程(600339)
    事项：
    公司公告：1）近日，公司全资子公司中国石油管道局工程有限公司与伊拉克巴士拉石油公司就伊拉克巴士拉省海水输送管道总包项目签署EPC承包合同，合同金额25.24亿美元（约180.32亿元人民币）；2）近日，公司全资子公司中国石油管道局工程有限公司与ADNOC Gas就巴伯油田和布哈萨油田天然气管
    线总包项目签署EPC承包合同，合同金额5.13亿美元（约36.88亿元人民币）。
    国信化工观点：1）中东地区是全球能源开发的核心地带，中东地区为油服行业的优质市场，伊拉克和阿联酋未来上游资本开支有望维持高位；2）公司接连签署在伊拉克和阿联酋的大额合同将有利于公司巩固和拓展中东地区油气储运工程市场，并将对公司未来4-5年的营业收入和利润总额产生积极影响。3）我们维持预测公司2025-2027年营业收入为899.92/944.92/982.97亿元，归母净利润为7.33/8.23/8.50亿元，EPS为0.13/0.15/0.15元/股，对应当前股价PE为26.10/22.60/22.60X，我们看好公司业务结构提升带来的发展潜力，给与“优于大市”评级。
    评论：
    伊拉克通过GIPP项目大力开发油气资源，公司成功中标重要合同
    GGIP（Gas Growth Integrated Project）项目是伊拉克的一项关键战略项目，项目初期投资约100亿美元，计划在3个油田设计和建造天然气回收设施，将原本放空燃烧的天然气回收并供应发电厂（计划第一阶段达到1.5吉瓦的天然气发电能力，第二阶段增加到3吉瓦）；建立大型海水处理装置以提高油田注水开发能力，增加石油产量。此外，还将建设一座装机容量1000兆瓦的太阳能发电站，主要为伊拉克巴士拉地区提供清洁电力。
    2023年4月，GGIP项目签订协议。根据协议，伊拉克国有的巴士拉石油公司将在天然气增长综合项目（GIPP）中持有30%股份，卡塔尔能源将持股25%，道达尔能源将持股45%。2025年4月该项目签订两项重大合同，其中一份侧重于Ratawi气田开发，另一份涉及共同海水供应项目，主要目的为将海水输送到油田进行注入，促进油田生产。
    2025年7月30日，管道局工程公司收到伊拉克巴士拉石油公司发来的伊拉克海水管道项目授标函，确定管道局工程公司为项目中标人，管道局公司于近日签署了承包合同。伊拉克海水管道项目为EPC总承包模式，工作范围包括建设海水处理设施到各联络站的干线管道、联络站到油田分输站的支线管道及管道附属地面设施等，项目合同期为54个月(设计采购施工试运阶段42个月+运行维护培训阶段12个月）。该项目合同金额25.24亿美元（以项目授标日汇率折算约180.32亿元人民币），根据进度付款。
    阿联酋ADNOC Gas未来加强投资，公司有望持续受益
    阿拉伯联合酋长国（简称“阿联酋”）位于阿拉伯半岛东南端，地处海湾进入印度洋的海上交通要冲，油气资源丰富。石油探明储量约1070亿桶，天然气探明储量约8.2万亿立方米，均排在全球第六位。石油产业是阿联酋的支柱产业，巨额稳定的石油收入是阿联酋财政收入的主要来源，使其成为海湾地区第二大经济体和世界上最富裕的国家之一。
    ADNOCGas是阿布扎比国家石油公司（ADNOC）的控股子公司，是全球领先的一体化气体生产和运营商之一，主营业务包括天然气处理、LNG运营、气体输送管线、工业气体生产等，供应阿拉伯联合酋长国60%
    以上的气体产品需求，产品销往20多个国家和地区。公司2024年EBITA为86.5亿美元，计划到2029年EBITDA增长超过40%，并计划在2025年至2029年投入高达150亿美元的资本支出。
    2025年1月，管道局工程公司收到ADNOCGas发来的阿联酋LNG输送管线项目授标函，确定管道局工程公司为项目中标人，于近日正式签署合同。阿联酋LNG输送管线项目建设起始于阿布扎比HABSHAN油田气体处理厂（RLPP)至RUWAIS工业区液化天然气厂(RLNG)，包括长约25.8千米的56寸天然气管线、154.7千米的52寸天然气管线，以及伴行光缆（主备）、31处非开挖穿越、3座收发球站和6座阀室，项目达成临时验收的计划工期为36个月。项目金额为5.13亿美元（约36.88亿元人民币）。项目采取预付款加进度付款的方式进行。
    投资建议
    我们维持预测公司2025-2027年营业收入为899.92/944.92/982.97亿元，归母净利润为7.33/8.23/8.50亿元，EPS为0.13/0.15/0.15元/股，对应当前股价PE为26.10/22.60/22.60X，我们看好公司业务结构提升带来的发展潜力，给与“优于大市”评级。
    风险提示
    能源价格下降导致的资本支出下降、地缘政治风险、安全生产风险、国际贸易摩擦风险等。

发布AR显示光机和水下蓝光激光雷达，打开新赛道空间

光峰科技(688007)
    事项：
    公司在深圳光博会上推出多款基于激光核心技术的新品：（1）用于AR眼镜的激光+LCOS路线的AR显示光机（单绿色的一拖二双眼AR显示光机蜻蜓G1和全彩单眼AR显示光机彩虹C1）；（2）两款水下激光雷达产品：消费级水下蓝光激光雷达远眸D10和专业级远眸T1。
    国信家电观点：此次光峰科技新品分别切入了AR眼镜和泳池机器人及水下激光导航赛道，且公司的产品具备高性能、低成本的特点，其差异化技术在这两个赛道具备较高壁垒。具体分领域来看：
    1）LCOS+激光的AR光机：其全彩功耗远低于当前主流的MicroLED路线，同时成本更低并且LCOS的显示方案已有全球龙头Meta等厂商推出的产品背书；
    2）水下激光雷达：以较低成本解决了当前泳池机器人等水下设备的精准导航痛点。
    公司作为全球领先的激光显示技术龙头，在车载业务成功推进后，凭借技术积累切入AR眼镜、水下激光雷达等赛道，有望为公司带来新的增长点。考虑到公司受GDC仲裁事项影响，减少2025年净利润0.91亿元，同时存货跌价损失等拖累公司盈利；但公司积极发力新赛道预计对2026-2027年利润产生积极影响，调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为0.2/2.5/3.6亿（前值为2.0/2.6/-亿），同比-31%/+1192%/+47%，对应PE为501/39/26倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；下游客户拓展不及预期；行业需求复苏不及预期。

上半年收入利润承压，半导体设备研发进展顺利

汇成真空(301392)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比下滑9.71%，归母净利润同比下滑27.82%。2025年上半年公司实现营收2.63亿元，同比下滑9.71%；归母净利润0.43亿元，同比下滑27.82%。单季度看，2025年第二季度公司实现营收1.66亿元，同比下滑24.58%；归母净利润0.34亿元，同比下滑29.90%。收入和利润下滑主要系下游行业需求疲软、收入结构调整及耗材销售收入下滑所致。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率/净利率为31.07%/16.21%，同比下降5.00/4.07pct，其中真空镀膜设备毛利率为29.43%，同比下降6.37pct。期间费用方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.64%/5.06%/6.02%/-0.35%，同比变动-0.32/+0.00/-0.70/-0.63pct，费用率整体保持下滑。
    产品结构持续优化，半导体设备研发取得突破。从业务结构来看，公司真空镀膜设备收入2.34亿元，同比增长9.52%，占比80.15%，其中消费电子领域收入0.26亿元，同比下滑74.34%，毛利率35.27%，同比下滑2.78pct；工业品领域收入1.30亿元，同比增长382.28%。新产品方面，公司完成"半导体行业PVD研发设备开发"项目结案，并立项"DPLEBS-1100精密电子束蒸发光学镀膜设备"等6个新研发项目，其中"极紫外多层膜镀膜工艺研究"项目瞄准高端半导体设备市场。公司参与制定的GB/T45345-2025国家标准正式发布，技术实力获得行业认可。
    产能扩建稳步推进，持续深化海外布局。公司研发生产基地项目已100%完成投资，累计实现效益1.32亿元；真空镀膜研发中心项目投资进度达18.37%，预计2026年完工，整体投资进展顺利。公司境外销售收入占主营业务收入的19.87%，已在东南亚、南亚、西亚和非洲等地建立市场基础，并通过本地化服务和快速响应机制增强竞争优势。在客户拓展方面，公司持续服务苹果、富士康、比亚迪等战略客户，并新增西安交通大学等科研院所客户，多元化客户结构增强抗风险能力。
    投资建议：公司是行业领先的真空镀膜设备企业，在高端设备已有突破，在全球收缩和海外限制高端设备出口至中国的背景下，有望充分受益高端设备国产化。综合参考公司经营情况和下游需求波动，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润1.03/1.61/2.86亿元，对应PE值111/71/40x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

上半年净利润增长28.80%，全面覆盖人形机器人视觉部件

奥普特(688686)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比增长30.68%，归母净利润同比增长28.80%。公司发布2025年中报，2025年上半年实现营收6.83亿元，同比增长30.68%；归母净利润1.46亿元，同比增长28.80%。单季度看，2025年第二季度公司实现营收3.63亿元，同比增长32.15%；归母净利润0.73亿元，同比增长29.45%。业绩增长主要受益于3C行业工业AI技术落地及锂电行业复苏，未来随着半导体和汽车行业需求释放，收入有望保持较快增长。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率/净利率为65.47%/21.75%，同比变动-0.54/+0.05pct，利润率整体同比持平。费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为19.61%/3.39%/18.93%/-0.95%，同比变动-0.63/+0.24/-2.12/+0.52pct。
    产品矩阵完善，多行业协同发展。公司深化机器视觉核心产品布局，拓展工业传感器及智能机器人业务。3C行业收入4.39亿元，同比增长23.82%，受益于工业AI检测需求提升；锂电行业收入1.67亿元，同比增长49.35%，海外市场拓展成效显著；半导体和汽车行业收入分别增长25.51%和65.67%，国产替代空间广阔。视觉软件产品线完成DeepVision3等升级，光源产品推出多分区编码技术，3D相机实现18kHz超高帧率，技术优势进一步巩固。正式推出人形机器人产品，确立“工业自动化+智能机器人”双轨战略。公司高度重视智能机器人，并将智能机器人确定为战略级新兴业务方向，目标成为机器人感知层核心方案的供应商：2025年上半年公司成立机器人事业部，已布局dToF相机、iToF相机、双目结构光和激光雷达四大产品方向，全面覆盖机器人“视觉感知”所需的关键视觉部件。募投项目华东机器视觉产业园2025年7月投产，产能扩张支撑长期增长。此外，公司计划以2024年营收为基数，2025年收入增速目标不低于20%，并通过标准化产品优化运营效率，全球化布局打开新增量。
    投资建议：公司立足机器视觉技术，是机器视觉光源制造业单项冠军；同时积极布局人工智能视觉算法和人形机器人视觉部件，未来有望显著受益于具身智能产业发展。综合参考公司经营情况和最新财务数据，我们小幅下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润1.70/2.16/2.71亿元（前值1.81/2.42/3.01亿元），对应PE值106/84/67x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

创新转型成果初见，在研管线值得期待

丽珠集团(000513)
    核心观点
    2025年上半年业绩逐步企稳，盈利能力持续提升。2025年上半年公司实现营收62.72亿元（-0.2%），归母净利润12.81亿元（+9.4%），扣非归母净利润12.58亿元（+8.9%）。2025年二季度营收30.91亿元（+1.7%），归母净利润6.44亿元（+14.4%），扣非归母净利润6.40（+13.2%）。分板块看，2025年上半年化学制剂板块销售收入32.70亿元（+1.4%），其中消化道药品销售额为13.51亿元（+3.9%），促性激素药品销售额为15.30亿元（-1.2%），精神类药品销售额为3.17亿元（+6.9%），抗感染及其他产品销售额为0.72亿元（-7.4%），板块整体的毛利率为81.17%（+0.02pp）；中药制剂2025年上半年销售收入7.99亿元（+7.3%），毛利率为74.0%（-1.57pp）；原料药及中间体2025年上半年销售收入16.62亿元（-5.7%），毛利率为36.37%（-0.76pp）；诊断试剂及设备产品2025年上半年销售收入3.74亿元（-5.1%），生物制品板块2025年上半年销售收入0.95亿元（+8.3%）。
    IL-17A/F单抗治疗银屑病的临床3期数据优效于司库奇尤单抗。LZM012为IL-17A/F重组人源化单克隆抗体，由丽珠医药子公司丽珠单抗与鑫康合生物医药联合开发。2025年7月22日，公司宣布LZM012的临床3期试验达到主要研究终点，在银屑病适应症中与司库奇尤单抗头对头比较，临床研究结果显示优效于司库奇尤单抗，整体安全性良好，目前已经提交上市前沟通交流申请，是中国首个、全球第二个完成3期临床的IL-17A/F抑制剂。强直性脊柱炎适应症处于临床3期研究阶段，2024年12月公布首次分析达到试验的主要有效性终点。
    投资建议：公司围绕消化道、辅助生殖、精神神经、代谢、抗感染及心脑血管领域布局多款成熟产品，多款产品成熟度较高，占据一定的市场份额，具备较强的品牌价值。围绕这些领域，公司仍积极布局创新产品，进一步研发创新药、高壁垒复杂制剂和高临床价值产品，提高产品的创新属性。预计2025-2027年，公司营收分别为123.37/130.52/139.38亿元，归母净利润分别为21.99/24.78/28.62亿元。综合相对估值法和绝对估值法，得出公司价格区间为41.41~46.21元，较目前股价有7%~19%的上涨空间。首次覆盖，给与“优于大市”评级。
    风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；商业化销售不及预期。

Meta推出新款AI眼镜，搭载公司多款芯片

艾为电子(688798)
    事项：
    9月18日，Meta在Meta Connect上，推出首款配备显示屏的智能眼镜Meta Ray-Ban Display和新版本的Ray-Ban Meta（Gen2）智能眼镜，同时推出面向Quest3和Quest3S VR头显用户的全景扫描方案Hyperscape功能。公司多款芯片应用于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列。
    国信电子观点：1）智能眼镜、MR生态日益成熟，AI技术的发展也有望为其赋能，从而带动销量增长；2）公司多款芯片应用于Meta产品中，具有标杆作用，未来也有望应用于更多品牌产品中。我们维持公司业绩预测，预计2025-2027年归母净利润为3.93/5.23/6.21亿元，对应2025年9月19日股价的PE分别为51/39/33x。公司累计拥有40多种产品子类，产品型号总计近2000款，广泛应用于消费电子、工业互联和汽车市场，维持“优于大市”评级。
    评论：
    Meta推出新款智能眼镜和面向VR头显的全景扫描方案
    9月18日，Meta召开今年的Meta Connect，展示了其在可穿戴技术、虚拟现实、增强现实等领域的最新成果，让眼镜成为AI入口。
    1）Meta推出首款配备显示屏的智能眼镜Meta Ray-Ban Display，该眼镜在右侧镜片上配备了一块全彩高分辨率屏幕。右眼嵌入彩色光波导HUD，可在不影响视线的情况下显示关键信息；支持字幕翻译、导航地图、消息提醒，甚至相机取景预览；搭配Meta Neural Band神经腕带，通过手势和肌电信号实现精准操控，还能实现“空中打字”；混合使用续航约6小时，搭配充电盒总续航30小时。
    2）Meta发布新版本的Ray-Ban Meta（Gen2）智能眼镜，致力于打造大众型AI眼镜。其电池续航时间长达八小时，几乎是初代型号的两倍；仍然配备1200万像素的超广角摄像头，支持3K视频拍摄，并允许佩戴者以高达每秒60帧的速度录制视频。Meta还升级了眼镜附带的充电盒，能额外提供48小时的电量，高于之前的36小时。
    3）Meta正式为旗下Quest3/3S VR头显推出Hyperscape全景扫描方案，可将现实场景扫描转化成虚拟现实空间，允许佩戴Quest3或Quest3S头显的用户扫描周围环境，并将其转化为一个数字空间。Meta去年在Meta Connect大会上首次展示了该功能的演示，现在用户可以通过Hyperscape Capture应用程序试用其测试版。
    公司多款芯片应用于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列
    在AR智能眼镜、MR头显等新一代可穿戴与沉浸式设备中，用户对设备轻量化、长续航和细腻交互反馈提出了更高要求。如何在有限空间内实现精准的光学控制、高效的能源管理以及可靠的传感检测，成为行业核心痛点。公司多款芯片搭载于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列，助力Meta提高性能与用户体验。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    我们维持公司业绩预测，预计2025-2027年归母净利润为3.93/5.23/6.21亿元，对应2025年9月19日股价的PE分别为51/39/33x。公司累计拥有40多种产品子类、产品型号总计近2000款，广泛应用于消费电子、工业互联和汽车市场，将受益于智能眼镜、VR等可穿戴设备销量增加，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    新产品研发不及预期； 客户验证及导入不及预期； 需求不及预期， 竞争加剧的风险。

第三方专业测试技术服务商，“一体两翼”战略推动公司发展

利扬芯片(688135)
    核心观点
    国内知名的独立第三方专业测试技术服务商，以集成电路测试为基础，“一体两翼”战略推动公司发展。公司主营业务包括集成电路测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试服务。公司以集成电路测试为主体，以晶圆激光开槽、隐切、减薄等技术服务为左翼，以面向无人驾驶和机器人应用的全天候超宽光谱叠层图像传感芯片等技术服务为右翼，打造“一体两翼”的战略布局。2025年上半年，公司集成电路测试业务实现营收2.77亿元，同比增长21.85%，晶圆磨切业务实现营收674.54万元。公司晶圆磨切业务作为测试主业的延伸，前期布局产能逐步释放，正成为公司新的增长点。
    2025年上半年营收稳健增长，二季度扭亏为盈。公司发布2025年半年度报告，1H25实现营业收入2.84亿元（YoY+23.09%），归母净利润-706.11万元，亏损同比收窄。其中，2Q25营业收入达1.54亿元（YoY+35.29%，QoQ+18.38%），归母净利润52.34万元，实现单季度盈利。业绩增长主要得益于部分品类延续去年旺盛的测试需求，部分存量客户终端需求好转，以及新拓展客户新产品陆续导入实现量产测试，带动（高算力、存储、汽车电子、卫星通讯、SoC、特种芯片等）芯片测试收入同比大幅增长。同时，“一体两翼”战略布局中的晶圆磨切业务快速增长，上半年营收同比增长111.61%。
    布局无人驾驶与机器人领域，打开未来成长空间。2024年公司子公司光瞳芯与叠铖光电签订战略合作协议，约定由光瞳芯独家为叠铖光电提供超宽光谱叠层图像传感芯片的晶圆异质叠层以及测试等工艺技术服务。叠铖光电打造的“全天候超宽光谱图像传感器芯片”旨在提升自动驾驶安全性以满足辅助/自动驾驶需求，同时适用于机器人视觉的高精度和宽光谱智能识别。该芯片已于2025年5月完成全部工艺并成功点亮，7月公司与叠铖光电联合打造的“TerraSight”芯片在矿场卡车上成功演示。此外，基于公司在汽车电子、高算力、存储及传感器等领域积累的测试解决方案矩阵，与机器人芯片领域形成显著技术协同，可实现解决方案的快速复用与定制，为公司拓展机器人测试业务提供坚实支撑。
    投资建议：预计公司2025-2027年营业收入同比增长24.6%/24.2%/23.0%至6.08/7.56/9.30亿元，归母净利润为-0.20/-0.02/0.26亿元，我们看好公司作为第三方专业测试技术服务商，集成电路测试主业稳步发展，“一体两翼”战略布局带来的业绩增长，给予“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，进口设备依赖风险。

工控领域领先企业，加速布局具身智能产业

信捷电气(603416)
    核心观点
    公司是国内领先的工业自动化解决方案提供商。公司自2008年成立以来，凭借长期技术积累在国内PLC、驱动系统领域占据突出地位，销售规模位居国内前列，2024年中国小型PLC市场占有率国内品牌排名第二。公司的技术覆盖控制层、驱动层、执行层、传感层；核心产品包括可编程控制器（PLC）、人机界面（HMI）、伺服系统、变频驱动、信息化、机器视觉、机器人等。2025年上半年公司实现总营业收入8.77亿元，同比增长10.01%，归母净利润1.27亿元，同比增长0.39%，收入增长主要系驱动系统等核心业务持续拓展带动销售额增长。上半年公司毛利率/净利率分别为38.28%/14.49%，同比下滑0.21/1.38个百分点，主要系新业务拓展导致销售费用率增长所致。聚焦细分领域大客户战略，持续深化海外布局。公司聚焦大客户战略，选取
    细分领域行业标杆客户，通过建立战略合作伙伴关系，客户包括新能源汽车
    的比亚迪、宁德时代，3C电子的立讯精密、歌尔，智慧物流的圆通、韵达、浙江应杰，光伏的科隆威、爱维斯，金属加工的大族激光，包装印刷的松川、永创智能，半导体的华兴源创、新益昌，机器人的上海图灵、山东科为等。海外布局方面，公司通过建立海外营销渠道等方式，加大现有客户的合作深度和激发新客户的潜能，围绕俄罗斯、中东、东南亚、日韩等区域重点发力，为全球化布局奠定坚实基础。截止2025年6月底，公司海外订单同比去年增速近50%。
    加快具身智能等产业布局，投资8亿元构建机器人驱动项目。公司积极开发适配人形机器人的无框力矩电机、空心杯电机、驱动器及编码器等核心零部件，同时储备轴向磁通电机等技术，相关产品已实现小批量销售。2025年8月底，公司拟投资8亿元建设机器人智能驱控系统项目，旨在公司加快构建智能技术自主创新体系，开发相关智能终端核心部件产业链，加快构建企业发展第二增长曲线，公司的具身智能产业有望加速布局。除此之外，公司在半导体、锂电智慧物流等领域也有所布局，业务覆盖范围有望进一步拓展。
    投资建议：公司是工控领域领先企业，主业稳健且海外拓展顺利，加速布局具身智能产业，有望显著受益具身智能产业发展。我们预计2025年-2027年归属母公司净利润分别为2.78/3.53/4.33亿元，对应PE30/23/19倍，一年期合理估值为75.43-82.98元（对应2026年PE30-33x），首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

单二季度净利润同比增长73%，积极布局低空经济

宗申动力(001696)
    核心观点
    2025Q2宗申动力实现净利润2.79亿元，同比增长73%。2025H1，公司实现营收66.93亿元，同比+39.05%，实现归母净利润5.06亿元，同比+79.37%。拆单季度看，2025Q2，公司实现营收34.50亿元，同比+39.00%，环比+6.40%，实现归母净利润2.79亿元，同比+72.74%，环比+23.39%。分产品看，2025H1，公司通机产品收入36.44亿元，同比+73.09%，毛利率16.52%，同比+1.74pct；公司发动机产品收入23.24亿元，同比+14.23%，毛利率10.91%，同比-0.18pct；公司产品零部件收入2.86亿元，同比+21.78%，毛利率16.69%，同比-2.17pct。
    2025Q2公司净利率同比提升1.2pct，费用率下降。2025Q2，公司毛利率15.6%，同比-0.7pct，环比+1.9pct，净利率8.2%，同比+1.2pct，环比
    1.0pct。2025Q2公司四费率为6.71%，同比-1.14pct，环比+0.08pct。
    国内中小型动力机械核心企业，积极布局低空经济。1）传统主业方面，公司坚持以核心主业为根基，在“通用机械”和“摩托车发动机”两大传统优势领域，夯实细分市场龙头地位。2）新兴领域方面，公司重点布局“航空动力”“新能源”“高端零部件”三大战略性新兴领域，加大研发投入和市场开拓力度。3）公司积极布局低空经济，目前，宗申航发公司已形成以中小型航空活塞发动机为主的产品线，构建了五大航空动力平台，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品，涵盖无人机及轻型通航飞机市场。宗申航发公司紧抓政策红利与市场机遇，宗申航发公司自主研发的CA500型航空活塞发动机，在山河星航Aurora SA60L轻型运动飞机上随机认证末次审查会成功召开，标志宗申航发CA500即将成为国内首款严格遵循CAAC适用的适航要求和ASTM F2339国际标准、通过“随机审定”模式，获得适航批准的国产航空动力产品。公司近年来加速推进适航认证进程以及混合动力航空发动机产品的研发，为产品在低空经济领域的广泛应用奠定坚实基础。
    风险提示：低空经济发展不及预期；原材料价格波动。
    投资建议：上调盈利预测，维持优于大市评级。考虑到公司在手订单充沛，通机及摩托车发动机等业务持续增长，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入134.1/161.3/187.3亿元（原25/26/27年预计127.3/153.1/181.2亿元），归母净利润10.07/11.87/13.69亿元（原25/26/27年预计7.19/8.16/9.59亿元），维持“优于大市”评级。

AIDC压缩机、半导体真空泵打造新成长曲线

汉钟精机(002158)
    核心观点
    2025年上半年营收同比下降18.86%，归母净利润同比下降42.90%。公司2025年上半年实现营收14.89亿元，同比下降18.86%；实现归母净利润2.57亿元，同比下降42.90%。2025年上半年毛利率/净利率分别为35.02%/17.29%，同比变动-5.43/-7.26个pct。费用方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.48%/4.89%/6.32%/1.72%，同比变动-0.36/+0.85/+1.63/+3.10个pct。其中，财务费用大幅增加主要系本期产生约3228万汇兑损失。单季度看，2025Q2营收8.83亿元，同比下降18.69%；归母净利润1.39亿元，同比下降54.43%。业绩下滑主要受光伏真空泵业务拖累，压缩机业务受益于数据中心等领域需求拉动实现增长。
    制冷压缩机有望受益AIDC发展，打开新成长空间。2025年上半年压缩机业务实现营收10.77亿元，同比增长12.21%；毛利率为34.79%，同比提升0.94个pct。制冷压缩机方面，商用中央空调市场面临下行压力，但受益数据中心发展，公司制冷压缩机实现稳健增长。展望未来，公司积极布局数据中心领域，产品涵盖螺杆式、磁悬浮离心式，客户包括申菱、台湾东元、海尔、美的，未来随着数据中心发展，公司有望充分受益，成为数据中心压缩机龙头。空气压缩机方面，公司通过推出无油、离心等高端产品，市场竞争力持续提升，实现营收稳步增长。
    光伏真空泵有望企稳，半导体真空泵国产替代空间广阔。2025H1真空泵营收2.76亿元，同比下降60.12%；毛利率为36.37%，同比下降9.84个pct，下滑主要系国内光伏行业下行所致，目前光伏真空泵已处于底部，有望企稳回升。半导体方面，全球半导体真空泵市场主要由外资品牌主导，国产化替代空间广阔。公司已完成适用于不同制程的PMF、PDM、iPH三大系列半导体专用干式真空泵，产品已通过部分国内芯片制造商的认可并开始批量供货，业务涵盖新产线扩产及存量市场的汰旧换新，严苛制程领域，公司在薄膜沉积、刻蚀已通过部分设备商验证，半导体业务有望进一步打开公司成长空间。
    风险提示：经济复苏不及预期；真空泵业务拓展不及预期；原材料价格波动。投资建议：考虑光伏行业需求大幅下降，但AIDC行业有望打开新成长空间，我们下调2025-2026年盈利预测，上调2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为6.08/7.16/8.13亿元（2025-2027原值为7.00/7.20/7.75亿元），对应PE23/20/17倍，维持“优于大市”评级。

机械密封龙头，国际业务打开公司成长空间

中密控股(300470)
    核心观点
    2025年上半年收入同比增长18.45%，归母净利润同比增长8.10%。公司2025年上半年实现营收8.58亿元，同比增长18.45%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长8.10%。剔除股权激励费用影响，公司实现归母净利润为2.02亿元，同比增长16.76%，营收增长主要系：1）机械密封板块国内增量业务增长；2）并购德国KS GmbH公司。2025年上半年公司毛利率/净利率分别为44.03%/21.86%，同比变动-3.11/-2.10个pct，盈利能力有所下滑主要系：1）新并表的KS GmbH毛利率相对较低；2）部分增量市场项目因项目构成与竞争加剧导致毛利率略有下滑。公司期间费用管控良好，其中财务费用因汇兑收益及利息收入增加有所下降。2025年上半年公司实现经营性现金流净额0.46亿元，同比下降38.94%。
    增量业务稳步增长，存量业务保持韧性。增量业务方面，2025年上半年公司装备制造业收入3.85亿元，同比增长18.47%，增长主要系国内大型石化项目市场开拓顺利，同时国际业务稳步推进；其中，国际业务实现收入超过8500万元，同比增长略超10%。增量业务毛利率为27.56%，同比下降3.45个pct，盈利能力下滑主要系项目竞争激烈所致。存量业务方面，2025年上半年石化/煤化工/其他存量业务收入分别为1.89亿元/0.64亿元/0.49亿元，同比增长9.58%/10.58%/11.61%。毛利率分别为68.98%/69.89%/63.63%，同比变动+3.20/-1.27/-10.11个pct，盈利波动主要系各板块内部收入结构变化所致，其中其他存量业务毛利率下滑较多，主因系毛利率较高的核电业务收入占比有所下降。
    橡塑密封与特种阀门板块稳健发展。橡塑密封板块，2025H1实现收入1.08亿元，同比+60.92%，毛利率32.09%，收入大幅增长主要系并表KS GmbH所致。子公司优泰科实现收入0.74亿元，同比基本持平；净利润0.15亿元，同比增长13.04%，盈利能力有所提升。特种阀门板块，2025H1实现收入0.61亿元，同比增长9.6%，毛利率为47.91%，同比提升0.97个pct；实现净利润0.065亿元，同比减少2.09%，业绩稳健。新地佩尔二季度末在石化、输水引水、储能等市场敲定多个大订单，预计全年表现良好。
    风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。
    投资建议：考虑国内石化项目仍有增长，公司增量转存量的商业模式，我们维持2025-2027年盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润为4.19/4.84/5.58亿元，对应PE19/17/14倍，维持“优于大市”评级。

上半年收入增长11%，电子政务及安全应用工控市场逐步复苏

龙芯中科(688047)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长10.9%，归母净利润亏损略有扩大。公司发布2025年半年度报告，上半年营收2.44亿元(YoY10.90%)，归母净利润-2.94亿元(较上年同期多亏0.56亿元)，扣非归母净利润-3.20亿元(较上年同期多亏0.59亿元)，毛利率42.44%(YoY12.77pct)，毛利率正逐步恢复到正常水平。第二季度营业收入同比增长19%，归母净利润同环比减亏。公司2Q25营收1.19亿元(YoY19.05%，QoQ-5.12%)，归母净利润-1.43亿元(较上年同期少亏0.20亿元，较上一季度少亏0.08亿元)，扣非归母净利润-1.63亿元(较上年同期少亏0.17亿元，较上一季度多亏0.05亿元)，毛利率47.13%(YoY18.75pct，QoQ9.13pct)。
    上半年多款新品研制成功，主动减少解决方案业务。上半年公司芯片产品营业收入2.02亿元(YoY23.60%)，研制成功的新产品主要包括面向工控和终端等领域的2K3000/3B6000M通用SoC芯片、面向打印机领域的2P0300主控SoC芯片等。随着芯片销售回暖，公司主动减少整机型解决方案销售，解决方案收入0.42亿元(YoY-25.93%)。
    工控领域恢复发展，积极拓展开放市场。上半年工控类芯片营收0.87亿元(YoY61.09%)，已接近2024年全年工控类芯片营收；毛利率65.45%(YoY12.98pct)。具有传统优势的安全应用工控市场恢复增长；能源、交通、制造等其他工控领域保持稳定增长，展现良好势头。2P0500等打印机主控芯片开始批量出货，带动相应的工控类芯片收入增长。
    信息化领域巩固政策性市场，开拓行业信息化市场。上半年信息化类芯片营收1.15亿元(YoY5.01%)，毛利率23.95%(YoY2.4pct)。公司3A6000凭借其自主性和性价比高的优势，在桌面CPU电子政务招标中，中标数量、中标占比均大幅提升。公司充分发挥新一代通用CPU的竞争力，巩固桌面CPU电子政务和安全应用领域信息化，积极探索基于3C6000系列CPU的存储服务器、网络安全设备、密码服务器等专用服务器市场。
    投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。我们认为公司业务受行业周期性变化影响逐渐改善，电子政务市场及安全应用工控市场复苏将为公司恢复增长提供动力，基于上半年业务实际实现情况调整盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入5.63/7.39/10.28亿元(前值7.33/10.16/13.21亿元)，归母净利润-2.78/-1.74/-0.30亿元（前值-1.75/0.09/2.44亿元），对应PS分别为92.6/70.5/50.7倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；政策性市场变化的风险；市场竞争的风险等。

上半年净利润同比增长48%，车载及新兴市场增速提升显著

豪威集团(603501)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长15.4%，归母净利润同比增长48.3%。公司发布2025年半年度报告，上半年营业收入139.56亿元(YoY15.42%)，主要系应用于汽车智能驾驶、新兴市场的图像传感器营业收入规模实现了较大幅度增长；归母净利润20.28亿元(YoY48.34%)，扣非归母净利润19.51亿元(YoY42.21%)，毛利率30.48%(YoY1.34pct)。
    第二季度营业收入同比增长16.1%，归母净利润同比增长43.6%。公司2Q25营业收入74.84亿元(YoY16.07%，QoQ15.63%)，归母净利润11.62亿元(YoY43.58%，QoQ34.17%)，扣非归母净利润11.03亿元(YoY36.83%，QoQ30.03%)，毛利率30.00%(YoY-0.24pct，QoQ-1.03pct)。
    汽车智驾渗透率加速提升，车载CIS释放增长新动能。上半年汽车市场图像传感器业务实现收入37.89亿元(YoY30.04%)，持续巩固公司在该领域的领先优势。公司最新一代基于TheiaCel技术的汽车图像传感器在关键性能指标上保持行业领先，赢得客户广泛认可；同时推出采用Nyxel近红外技术的传感器新品，广泛应用于驾驶员监控系统，进一步丰富了车规级产品矩阵。
    智能手机老产品需求收敛，新产品开启份额提升周期。上半年手机市场图像传感器业务实现收入39.20亿元(YoY-19.48%)，主要由于高端图像传感器OV50H已近生命周期尾声，产品需求逐步收敛。对此，公司加快新产品研发和推出节奏，近期推出的5000万像素一英寸高动态范围图像传感器OV50X已实现量产交付。公司2亿像素图像传感器产品已获得客户验证导入。
    新兴市场增速显著提升，有望成为公司业绩新增长点。上半年新兴市场图像传感器业务实现收入11.73亿元(YoY249.42%)，主要受益于全景及运动相机、智能眼镜等领域迅速扩张。公司图像传感器凭借高像素、高分辨率、宽动态范围、出色的低光性能与低功耗等优势，在高速运动场景下仍可提供清晰、稳定、流畅的画面，为全景及运动相机的成像质量与稳定性提供关键支撑。公司LCOS相关产品具有高解析度、外形紧凑、低功耗和低成本的竞争优势，可以为智能眼镜提供整体集成的单芯片显示解决方案。
    投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司在CIS领域的领先优势，看好车载及新兴市场图像传感器的强劲增长动能，预计2025-2027年营业收入310.93/372.39/436.78亿元(前值309.48/366.02/423.86亿元)，归母净利润45.51/58.03/71.28亿元(前值45.24/55.87/67.51亿元)，当前股价对应PE分别为36.3/28.5/23.2，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期；芯片制造产能不及预期；新品不及预期等。

上半年净利润同比增长20.6%，推动“LED+AI”全面渗透

洲明科技(300232)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长7.4%，归母净利润同比增长20.6%。公司发布2025年半年度报告，上半年实现营业收入36.58亿元(YoY7.38%)，归母净利润1.21亿元(YoY20.61%)，主要得益于国内外业务的深度开拓、Mini/MicroLED市场份额的快速提升以及光显解决方案、AI内容等业务的持续推进；扣非归母净利润1.42亿元(YoY71.46%)，毛利率28.32%(YoY-3.76pct)。
    第二季度营业收入同比增长8.7%，归母净利润同比有所下滑。公司2Q25营业收入20.81亿元(YoY8.74%，QoQ32.03%)，归母净利润0.67亿元(YoY-17.84%，QoQ21.98%)，扣非归母净利润0.68亿元(YoY-8.26%，QoQ-8.48%)，毛利率27.08%(YoY-4.83pct，QoQ-2.87pct)。
    国内收入重回增势，需求增长与销售模式转变共振。上半年实现国内营收14.81亿元(YoY19.96%)，占比40.5%，主要得益于国内影院、教育、舞台演绎、体育赛事、文旅等应用场景需求增长，叠加销售模式由准直销向代理商的转变；实现海外营收21.76亿元(YoY0.22%)，占比59.5%，主要受益于全球智慧城市建设加速与数字基建普及，海外市场持续深化布局。
    持续深化Mini/Micro LED布局，实现销售与技术的双重突破。上半年公司Mini/MicroLED销售面积翻倍，销售额超5亿元。公司持续推动MIP技术与COB技术的深度融合，MIP技术已实现多项成果落地，实现MicroLED30/50微米×50/70微米无衬底技术0202(0.2mm×0.2mm)芯片封装，P0.4MIP产品已量产并适用于多类高精度场景中。在0202产品技术稳步推进的同时，0404产品及高亮度1010产品已形成批量化生产能力。
    推动“LED+AI”深度融合，构建显示与交互新纪元。公司LED+AI战略升级，以端侧应用为核心，构建“硬件+IP+场景服务”三轴驱动的智能化场景生态体系。公司自研山隐大模型、构建AI Agent平台，结合LED硬件推出“内容+AI+硬件+交互”一体化解决方案。基于自研山隐大模型、AR/VR技术和AI数字人角色等前沿技术，公司正全力打造智能体验、文化IP衍生品等多元化应用，并深度布局线下沉浸式文旅项目，推动LED+AI技术在教育、健康、文旅等领域的全面渗透。
    投资建议：维持“优于大市”评级。考虑到海内外LED需求韧性及LED与AI深度融合有望给公司带来新的增长，维持盈利预测，预计2025-2027年营收85.56/95.92/107.79亿元(无调整)，归母净利润2.58/3.39/4.00亿元(无调整)，当前股价对应PE为33.1/25.2/21.3，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期，资产减值风险，汇率波动风险，市场竞争加剧。

单二季度净利润同比增长32%，积极布局通航飞机和eVTOL业务

万丰奥威(002085)
    核心观点
    2025Q2万丰奥威实现净利润2.25亿元，同比增长32%。公司2025H1实现营收74.94亿元，同比+1.66%，归母净利润5.01亿元，同比+25.74%。分季度看，公司2025Q2实现营收39.27亿元，同比+2.50%，环比+10.11%，归母净利润2.25亿元，同比+31.62%，环比-18.03%。分产品看，2025H1，公司汽车金属轻量化零部件收入60.56亿元，同比-0.54%，毛利率17.17%，同比+0.10pct，通航飞机制造收入14.38亿元，同比+12.09%，毛利率24.46%，同比-0.78pct。
    2025Q2毛利率同比提升1.5pct。2025Q2公司毛利率18.8%，同比+1.5pct，环比+0.4pct，净利率7.0%，同比+1.0pct，环比-3.5pct。
    汽车轻量化为基，通航飞机+eVTOL打开低空经济成长空间。1）汽车金属部件轻量化业务方面，公司加大以铝合金、镁合金为主导的轻量化金属应用技术研发力度，公司将继续加强同核心新能源客户的合作，优化产品结构，增加大尺寸轮毂的配套，持续普及镁合金仪表盘支架等镁合金大型压铸件在国内中高端车和新能源车的应用。2）通航飞机创新制造业务方面，2025H1，公司通航飞机订单充足，销售业务持续优化，高附加值机型生产工艺持续改进，继续开拓全球私人飞机市场，产能逐步释放。公司持续推进eVTOL、eDA40、无人机、DART系列新机型研发工作。2025年3月，公司收购Volocopter核心资产，构建以业态+生态为依托的商业闭环模式，针对城市内空中交通解决方案、城际空中交通解决方案、城市空中生命救援通道、商务出行、消遣娱乐、特定环境接驳等场景进行拓展。未来随着低空经济发展，钻石飞机将在航校培训等应用市场基础上不断开拓新的应用场景，推进新机型的引进和国内新基地及交付中心的建设与资源整合，通过丰富的机型系列进一步匹配和开发国内私人飞行、短途运输、特种用途等场景，同时加大电动飞机、eVTOL、无人机等新机型的研发和型号合格证（TC）取证，构建“以飞行器制造为业态+以智能系统与起降设施为依托的生态”相融合的城市空中交通系统，抓住国家低空经济发展新机遇，致力于加速低空经济市场布局。
    风险提示：低空经济发展不及预期；原材料价格波动。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收178.43/193.28/210.98亿元，归母净利润10.01/12.01/14.05亿元，维持优于大市评级。

单二季度收入同比增长50%，积极布局eVTOL、关节模组等领域

英搏尔(300681)
    核心观点
    2025Q2英搏尔实现营收8.23亿元，同比增长50%。公司2025H1营业收入13.7亿元，同比+33.8%，归母净利润3713.3万元，同比+7.0%，扣非净利润3362.2万元，同比+169.9%。2025Q2公司营收8.2亿元，同比+49.8%，环比+50.8%，归母净利润2644.2万元，同比+0.7%，环比+147.4%。2025H1，公司电源总成收入6.2亿元，同比+24.4%，毛利率14.2%，同比+2.6pct，电驱总成收入5.4亿元，同比+125.1%，毛利率9.8%，同比+8.5pct，电机控制器收入1.4亿元，同比-38.4%，毛利率28.8%，同比+2.2pct。
    公司是国内少数同时具备新能源领域电驱系统和电源系统自主研发、生产能力的领军企业。1）新能源乘用车领域，公司已达成与广汽本田，东风日产，吉利、上汽通用五菱、广汽、长安、长城、奇瑞、小鹏等长期合作。2）新能源商用车领域，公司与吉利远程、北汽福田、上汽大通、赛力斯、奇瑞商用车等车企合作。3）非道路车辆领域，公司与杭叉、徐工、中联、三一、柳工、临工、韩国现代、韩国斗山、德国凯傲等客户合作。2025H1，公司已成功获得上海易咖、尚元智行等客户项目定点，并且和新石器、九识、福田领航等头部客户均有项目推进，客户拓展成效显著。
    公司与亿航智能、亿维特、高域等合作，低空经济打开成长空间。2025H1，公司与亿航智能成立的合资子公司云浮英航智能技术有限公司已进入厂房基建和设备调试阶段，满足亿航智能EH216-S的总装产能需求。
    公司与丰立智能在新能源汽车、传动模块、工程机械、eVTOL、智能制造等多领域深度合作。对于传动模块产业，丰立智能的谐波减速器、行星减速器及齿轮产品与传动模块的关节传动需求高度契合，英搏尔的电机及控制技术则能为转动模块提供稳定、高效的动力支持。双方将携手打造先进的传动模块，推动传动模块在智能服务、工业制造等领域的广泛应用。在工程机械和eVTOL领域，双方将针对复杂工况和特殊应用场景，联合开发定制化产品，满足工程机械的高负载、高可靠性要求以及eVTOL对轻量化、高效率动力系统的严苛标准。
    风险提示：汽车销量不及预期、低空经济发展不及预期、原材料价格波动。投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收30.3/38.0/45.2亿元，净利润1.19/1.94/2.46亿元，维持优于大市评级。

资深余热锅炉装备制造商，打造光热发电设备龙头+核电设备供应商

西子洁能(002534)
    核心观点
    资深余热锅炉装备制造商，进军核能和清洁能源装备制造。西子洁能成立于1955年，前身为中国余热锅炉企业杭州锅炉集团股份有限公司，是国内最早从事余热锅炉研发和制造的企业之一。1998年公司进入核电常规岛设备制造领域，现已成为中广核集团、中核集团合格供应商，并且拥有民用核安全2、3级设备制造许可证，进入核级设备制造领域，2025年8月设立杭州西子核能科技有限公司。上市后，公司加大新能源领域投入，2017年完成国内首套光热发电熔盐系统的研发。
    成立核能公司拓展核电装备制造领域。公司2018年获颁“民用核安全设备制造许可证(核2、3级压力容器、储罐、热交换器)”。截至目前，公司先后为全国多座核电站提供186台常规岛压力容器和换热器，435台核2、3级压力容器和储罐，成为中广核集团、中核集团等长期战略合作伙伴。2025年8月，西子洁能设立合资公司杭州西子核能科技有限公司，打造公司核电领域关键技术平台，Wind数据显示西子洁能持股比例为60%，目前，西子洁能加快推进崇贤制造基地核电专用清洁车间建设，该车间规划面积6480平方米，可承接核级压力容器、储罐、换热器等高端产品制造。项目分两期推进，一期预计2025年9月底投入使用。此外，公司积极向三代核电、四代核电及核聚变领域拓展，打造公司未来新的增长点。
    光热发电设备制造龙头，光热发电和熔盐储能有望成为业绩增长点。公司我国光热发电领域龙头，在目前光热发电项目中市占率超40%。2021年12月，公司发行11.10亿元可转债，募集资金中10.3亿元用于建设浙江西子新能源有限公司新能源科技制造产业基地，项目建设期2.5年，投产期2.5年。基地建成后形成580台套光热太阳能吸热器、换热器及导热油换热器、锅炉的生产能力。
    我国积极推进光热发电发展，市场空间广阔。“积极发展光热发电”已写入《能源法》；《国家能源局综合司关于推动光热发电规模化发展有关事项的通知》指出光热发电规模化利用将成为我国新能源产业新增长点，力争“十四五”期间，全国光热发电每年新增开工规模达到3GW左右，推动“光热+光伏+储能”一体化项目落地。目前光热发电单位千瓦投资约为1.4-1.7万元/kW，预计随着技术发展，建设成本将逐步下降。假设我国未来每年新增3GW光热发电，按照光热发电投资强度1.4万元/kW计算，预计光热发电建设领域市场空间约为420亿元/年，其中熔盐储能约占光热发电系统成本的20%-30%，对应市场空间约为84-126亿元。
    熔盐储能是光热发电重要系统，可用于火电灵活性改造和工商业储能。熔盐储能是一种基于高温熔盐显热特性的大规模长时储能技术，通过将电能或热能转化为熔盐的热能储存，实现能源的时空转移。其核心原理是利用熔盐在290-600℃温度区间的高比热容特性，通过冷热双罐循环系统完成能量储存与释放。熔盐储能有能量密度高、储热时间长、规模化成本低等诸多优势，与新能源特性互补性强，具有一定推广潜力。除作为光热发电核心系统外，熔盐储能还可用于火电灵活性改造、工商业储能等应用场景。
    风险提示：市场竞争风险、原材料涨价风险、订单不及预期、项目投产及产能爬坡不及预期。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。综合考虑公司现有业务发展，光热发电和熔盐储能订单增长和核电车间投产等因素，我们预计2025-2027年公司营业收入分别为71.6/85.8/97.2亿元，同比增速11%/20%/13%；归母净利润分别为4.26/5.91/7.04亿元，同比增长-3%/39%/19%；2025-2027年EPS分别为0.58/0.80/0.96元。综合绝对估值和相对估值结果，我们认为公司股票价值在19.10-20.11元之间，较当前股价有30%-37%的溢价。

特高压纯水冷却设备龙头，数据中心液冷打造第二成长曲线

高澜股份(300499)
    核心观点
    公司系特高压纯水冷却设备龙头，客户覆盖各应用领域龙头。公司专注热管理技术二十余年，主营液冷设备，业务主要分为大功率电力电子热管理产品（主要应用于特高压、大功率等行业）和高功率密度热管理产品（主要应用于数据中心、储能等行业）。热管理产品达国内领先/国际先进水平，获得国家工信部专精特新“小巨人”企业认定、国家制造业单项冠军示范企业认定。公司客户包括国家电网、南方电网、许继电气、特变电工、东方电气、宁德时代、字节跳动、阿里巴巴、腾讯、万国数据、浪潮、中兴、GE、Siemens、ABB等国内外知名企业。
    公司工业热管理技术领先，充分受益国内特高压景气上行及海外订单突破。电力需求不断增长带动电网改造升级需求，“十四五”特高压建设进度后移拉长整体景气周期。“十四五”期间国家电网规划建设38条特高压线路，2021-2022年仅核准开工4条，2025年特高压建设提速。海外沙特到2030年拟建7条柔直输电线路，公司已中标2条价值量不低于5亿元。受益国内外电力系统建设景气上行，公司在手订单从2024年6月30号的5.62亿元增长至2025年6月30号的11.39亿元。
    液冷作为数据中心温控必选项将持续高增，公司覆盖头部客户并积极出海有望同步放量。AI基建带动服务器需求快速增长，算力中心液冷市场同步爆发，据Markets and Markets数据，2025年全球数据中心液冷市场规模达28.4亿美元，到2032年市场规模将达211.4亿美元，2025-2030年复合增速达33.21%。公司可提供液冷板、流体连接部件、CDU、TANK、换热单元等核心部件，并形成了冷板液冷和浸没式液冷整体解决方案，浸没式液冷达国际先进水平。经过多年积累数据中心领域已与字节跳动、阿里巴巴、腾讯、万国数据、浪潮等头部企业形成稳定合作关系，同时设立新加坡、美国子公司承接海外服务器液冷需求，公司高功率密度业务收入已从2023年的1.88亿元增长2024年的3.28亿元，后续有望充分受益数据中心液冷加速应用趋势。
    风险提示：市场竞争加剧风险；下游需求不及预期；下游客户突破不及预期；应收账款余额较大的风险。
    投资建议：公司是国内热管理领先企业，将充分受益于国内电网长景气周期及海外业务持续突破，布局数据中心液冷有望打开更大成长空间。我们预计2025年-2027年归属母公司净利润分别为0.63/1.37/2.31亿元，对应PE145/67/39倍，一年期合理估值为31.39-33.63元（对应2026年70-75xPE），首次覆盖给予“优于大市”评级。

现金收购贝特电子100%股权，内生与外延增长并进

扬杰科技(300373)
    事项：
    公司公告：拟通过支付现金的方式购买东莞市贝特电子科技股份有限公司100%股份，标的估值为22.18亿元，并对贝特电子业绩承诺方设置业绩承诺：2025-2027年累计扣非净利润不低于5.55亿元。贝特电子产品主要为电子电路系统的过流和过温保护元器件，2024年营收8.37亿元，净利润1.48亿元；2025年Q1营收2.18亿元，净利润0.41亿元。
    国信电子观点：1）本次交易方案分三期支付，其中业绩承诺方拟以持股平台形式购买扬杰科技股票并质押担保，自愿锁定至2028年6月30日以作为业绩承诺的履约保障，实现了核心团队的绑定；2）产品矩阵方面，贝特电子产品对扬杰保护器件产品可进行补充，24年贝特电子已实现2024年营收8.37亿元，净利润1.48亿元，此前在熔断器领域22年全球市占率已超4%；若收购完成，扬杰在保护器件领域产品矩阵完整度将提升并增厚EPS。3）在客户与市场方面，贝特电子与扬杰科技客户重叠度高，产品方案渐完整有助于公司在头部客户的份额加速做大。若本次收购顺利，我们认为对公司产品矩阵、海外布局及盈利能力均有正向推动；我们看好公司国内外双循环的业务模式，内生与外延并进的业务扩展能力及中长期IDM产品与产能的规模优势，维持“优于大市”评级。
    评论：
    本次现金交易方案分三部分进行，完成100%股权收购的同时实现对核心团队的长期绑定。
    本次交易转让价格为人民币221800万元，交易完成后贝特电子将成为上市公司的全资子公司。本次交易结合承担利润补偿责任、股份质押、锁定等因素，交易对方分为非业绩承诺方和业绩承诺方，所转让标的公司股份将采取差异化定价，交付按三期进行：（1）一期为转让对价的30%即6.65亿元，二期向非业绩承诺方支付相当于各自股份转让对价70%即5.50亿元。（2）对于业绩承诺方，设置业绩承诺：2025年-2027年标的公司应实现的合并报表口径下扣除归母净利润合计不低于5.55亿元；同时将现金7.16亿元支付给持股平台，再通过持股平台购买扬杰科技股票并质押担保，锁定至2028年6月30日，从股权层面实现公司核心团队绑定。
    收购标的贝特电子经营情况良好，并购有望增厚公司EPS。
    贝特电子为国内电力电子保护元件领域的领先企业之一，其产品线涵盖了电子类熔断器、新能源以及光伏
    类电力熔断器、过温保护元件等多个系列，拥有“贝特卫士”“ADLER”及“ASTM”等国内外品牌。公司拥有161项专利，产品获UL、VDE等国际认证，覆盖汽车电子、光伏等9,000余种规格。下游客户含家电、新能源等领域头部企业，认证周期6-24个月，客户黏性强。根据Paumanok Publications Inc.的报告，贝特电子2022年在全球熔断器市场的份额为4.3%。
    贝特电子2020-2024年营收复合增速约为28%，净利润复合增速约为52%。随着新能源汽车、光伏、储能对电力电子保护元件产品需求增加，贝特电子营收与利润保持稳定增长，根据贝特电子招股说明书和公司
    公告，2024年贝特电子实现收入8.37亿元（YoY+33%），净利润1.48亿元（YoY+40%）。
    贝特电子毛利率由20年34.6%增加至23年的42.05%。贝特电子产品主要包含过流保护元件（占87%）和过压保护元件（占3.5%），过流保护元件主要受益于新能源行业快速增长，相关场景产品规格大、产品附加值高，毛利率逐年提升；过温保护元件主要应用消费电子与家用电器市场，毛利率保持稳定。
    扬杰科技经营稳健，本次拟收购标的有望对产品矩阵与客户竞争力等多方面有正向助益
    扬杰科技营收与毛利率保持稳健增长。公司主营业务包括：材料（单晶硅棒、硅片、外延片）、晶圆制造（5吋、6吋、8吋等各类芯片）及器件（MOSFET、IGBT、SiC系列产品、整流器件、保护器件、小信号及其他产品系列等），此前公司2Q25公司单季度实现营收18.76亿元(YoY+22.02%，QoQ+18.79%)，归母净利润3.28亿元(YoY+34.4%，QoQ+20.3%)，海外占比提升推动毛利率33.1%(YoY+1.78pct，QoQ-1.5pct)同比增长。
    贝特电子与扬杰科技均有海外业务有望形成业务互补。扬杰科技在2015年收购了“MCC”（美微科）品牌，该品牌作为北美半导体知名品牌与DIGI-KEY、Future集团、Arrow集团等全球性电子元器件代理商及终端国际客户长期合作，对标安森美等国际第一梯队品牌，收购后公司海外业务收入逐年提升，1H25公司海外业务实现收入8.34亿元（YoY+34.97%，占比约24%），毛利率49.10%，越南基地顺利推进。目前公司在全球多个国家/地区设立了在地化研发、制造与销售网络，拥有研发中心6个、晶圆与封测工厂15个，可以满足本土客户的定制化要求。贝特电子拥有ADLER品牌，子公司德国艾德乐切入光伏行业及新能源汽车行业，2023年外销占比达26.9%。若本次收购成功，公司海外业务竞争力有望进一步提升。
    投资建议：若本次收购顺利，对公司产品与客户竞争力均有正向推动，维持“优于大市”评级。
    我们看好公司国内外双循环的业务模式，内生与外延并进的业务扩展能力及中长期IDM产品与产能的规模优势；预计25-27年公司有望实现归母净利润12.4/14.5/17.0亿元，对应25-27年PE分别为29.6/25.4/21.6倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    本次交易尚需提交股东大会审议；标的资产面临宏观经济波动、行业竞争加剧、新能源汽车市场需求波动、租赁无产权物业、创新及核心技术人员流失等风险；扬杰科技本身业务面临海外需求不及预期，消费需求不及预期等风险。

单二季度收入同比增长14%，车载声学系统产品持续放量

上声电子(688533)
    核心观点
    2025Q2上声电子实现营收7.3亿元，同比增长14.0%。公司2025H1实现营业收入13.67亿元，同比增长10.35%，归母净利润0.85亿元，同比减少23.96%。拆单季度看，2025Q2，公司实现营收7.31亿元，同比增长14.03%，环比增长14.85%，实现归母净利润0.57亿元，同比增长8.34%，环比增长110.40%。分产品看，2025H1，公司车载扬声器收入10.52亿元，同比增长11.6%，毛利率19.39%，车载功放收入2.38亿元，同比增长15.2%，毛利率21.50%，AVAS收入0.60亿元，同比增长2.4%，毛利率27.85%。2025H1，公司营业收入同比+10.35%，主要原因系汽车市场发展及公司产品综合竞争优势，归母净利润同比-23.96%，主要系：1）合肥工厂投入使用，产能爬坡期经营成本上升；2）产品整体毛利下降。
    2025Q2公司净利率环比提升3.5pct，四费率同比下降。2025Q2，公司毛利率19.9%，同比-5.5pct，环比-0.7pct，净利率7.6%，同比-0.5pct，环比+3.5pct，公司四费率为10.24%，同比-4.39pct，环比-4.94pct。
    声学优质赛道，随着公司声学系统放量，综合竞争力提升。1）价升：随着产品品类从扬声器向扬声器+功放+AVAS的声学组合升级，公司单车配套价值从100-200元（单车4-6个扬声器），中档配置可以提升至300-500元，部分车型单车价值量提升至1000元左右。2025年上半年，公司对外展示了应用AI全景声音响系统技术。公司实现从硬件到软件，从扬声器、功放到算法的全自研，彰显了上声电子在汽车声学产品领域的领导地位。公司将继续深化纯数字音频技术链布局，构建自研芯片+智能算法+车规验证的三维技术体系，持续推进智能座舱纯数字链路全景声场方案商业化落地。2）量增：2020-2024年公司车载扬声器在全球乘用车及轻型商用车市场占有率分别为12.64%、12.92%、12.95%、13.11%、15.24%。2025H1，公司已获得多家知名汽车制造厂商的新项目定点信。公司合肥新工厂于2024年底投入生产，当期产能逐步爬坡。公司申请向不特定对象发行可转换公司债券，拟使用募集资金对苏州本部的扬声器生产线进行技术改造升级，全面提升公司智能制造能力。
    风险提示：汽车行业销量不及预期、客户拓展风险、原材料涨价风险。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收32.62/37.02/42.02亿元，归母净利润2.46/3.05/3.98亿元，维持优于大市评级。

2025年中报点评：上半年收入同比增长26%，风机销售毛利率显著改善

运达股份(300772)
    核心观点
    2025年上半年业绩1.4亿元，同比-3%。2025年上半年，公司实现营业收入108.9亿元，同比+26%；归母净利润1.4亿元，同比-3%；扣非归母净利润1.3亿元，同比+129%；综合毛利率9.0%，同比-0.4pct；净利率1.3%，同比-0.4pct。单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入68.8亿元，同比+41%，环比+72%；归母净利润0.8亿元，同比+10%，环比+44%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+418%，环比+81%；综合毛利率8.1%，同比-1.0pct，环比-2.4pct；净利率1.3%，同比-0.3pct，环比-0.2pct。
    风机销售毛利率显著改善。2025年上半年风机销售/发电业务/新能源EPC分布实现收入95.4/2.2/6.9亿元，同比+47%/+31%/-6%；毛利率分别为7.3%/61.1%/6.8%，同比+2.2/+5.0/+4.2pct，受益于风机大型化趋势及技术优化降本，公司风机销售毛利率明显提高。从公开数据来看，今年上半年风机中标价格呈现上涨趋势，上半年国内陆风风机中标均价同比+7%，随着风机价格逐步修复，海风及风机出口占比提高，风机销售毛利率预计将持续改善。
    风机销量快速增长。2025年上半年公司对外销售风机6.3GW，同比+56%；销售均价1513元/KW，同比-87元/KW，主要原因系风机大型化趋势以及前期低价订单交付；单位毛利110元/KW，同比+28元/KW，主要受益于毛利率改善。从订单来看，2025年上半年公司新增订单12.0GW，同比-16%，同期国内新增招标量71.9GW，同比+9%，市场份额略有下降；截至第二季度末，公司累计在手订单45.9GW，同比+34%，相当于2025年风机出货预期的280%。
    电站业务稳步推进。公司稳步推进自有新能源电站项目建设进度，不断优化自有电站运营管理体系。2025年上半年公司新增并网装机容量约200MW，受“136号文”影响，上半年暂无风电场转让；截至第二季度末累计权益并网装机容量1.2GW。新能源工程总承包业务方面，公司向内加强与其他业务的协同联动，向外持续引进战略合作伙伴、深化重点客户合作，并通过加强融资单位的合作为客户提供一站式服务。
    风险提示：电站开发节奏不及预期；市场竞争加剧；原材料价格上涨。
    投资建议：下调盈利预测，新增2027年盈利预测，维持“优于大市”评级。

1H25营收同比增长37.48%，中高端产品多维拓展

路维光电(688401)
    核心观点
    1H25公司营收同比增长37%，扣非净利润同比增长28%。公司主要生产显示与半导体掩膜版产品，1H25公司平板显示掩膜版与半导体掩膜版均实现了良好的增长态势：OLED用掩膜版带动平板显示掩膜版结构改善、盈利能力提升，半导体IC制造及IC器件掩膜版增速较快；公司实现营收5.44亿元(YoY+37.48%)，扣非归母净利润0.95亿元(YoY+27.59%)。其中2Q25单季度公司实现营收2.84亿元(YoY+29.71%，QoQ+9.18%)，扣非归母净利润0.5亿元(YoY+35.35%，QoQ+11.98%)，毛利率33.29%(YoY+0.2pct，QoQ-0.8pct)。显示掩膜版高世代产品保持优势，产能持续布局。公司作为国内唯一具备G2.5-G11全世代掩膜版生产能力的厂商，高世代产品优势持续巩固。2024年公司G11掩膜版销售收入全球市占率达25.52%，位列全球第二。公司在高世代AMOLED领域取得关键突破，已成为京东方G8.6AMOLED产线掩膜版的主力供应商，计划于2025年三季度交付首套产品，未来随京东方、维信诺的G8.6AMOLED产线陆续投产，公司显示掩膜版有望量价齐升。此外，公司在厦门投资20亿元建设高世代高精度光掩膜版生产基地，一期规划5条G8.6及以下AMOLED高精度掩膜版产线，预计26年下半年开始贡献收入。
    半导体掩膜版先进节点多点突破，先进封装需求驱动收入增长。公司半导体掩膜版已量产180nm制程节点，150nm/130nm节点产品已通过客户验证并小批量量产。通过投资路芯半导体，公司加速切入先进节点：90nm产品已获部分客户验证通过，40nm产品计划25年下半年启动试生产。同时，公司产品可满足CoWoS、FOPLP等多种新型封装技术需求，该领域对掩膜版在套刻精度、CD精度等方面要求更严苛、门槛高，公司目前已成为华天科技、通富微电等国内头部封测厂商的主要供应商，未来随先进封装需求起量，公司掩膜版收入有望同步快速增长。
    1H25公司研发投入占3.31%，掩膜版技术多维布局。1H25公司在半导体方面推进了IC掩膜版信赖性研究测试、3D玻璃盖板用掩膜版产品开发等研发项目，加快开发配套国内G8.6AMOLED面板产线及FOPLP、TGV等先进封装工艺产线配套所需的光掩膜版产品。未来随下游新产品、新技术不断出现，掩膜版的精度要求提升，掩膜版平均价格有望呈现稳中有升的态势。
    投资建议：中长期我们看好公司在平板显示掩膜版份额持续提升，半导体掩膜版下游扩产与国产替代带来的增量空间，预计25-27年公司有望实现归母净利润2.59/3.53/5.18亿元，对应25-27年PE分别为20.5/15.0/10.2倍，维持“优于大市”评级。

2Q25首次实现单季度盈利，汽车与AI应用打开增长空间

芯联集成(688469)
    核心观点
    2Q25公司首次实现单季度盈利。公司产品主要包括IGBT、MOSFET、SiCMOSFET为主的功率芯片、BCD工艺为主的模拟IC芯片、MEMS为主的传感信号链，以及相应的模组封装等，为汽车、新能源、工控、家电等领域提供完整的系统代工解决方案。1H25公司实现营收34.95亿元(YoY+21.38%)，归母净利润-1.7亿元，同比减亏63.82%；其中公司2Q25单季度收入17.62亿元(YoY+15.39%，QoQ+1.61%)，毛利率3.42%(YoY+5.51pct，QoQ-0.25pct)，归母净利润0.12亿元首次实现单季度盈利；目前公司折旧高峰期已过，未来盈利水平有望逐步改善。
    1H25汽车、工控及消费保持增长，AI应用加速起量。1H25公司车载领域收入同比增长23%(占47%)，工控领域收入同比增长35%(占19%)，消费领域收入同比增长2%(占28%)均实现稳步增长。汽车业务作为主要增长领域，功率模块装机量位居国内前列，6英寸SiC MOSFET新增超10个项目定点，新增5家量产汽车客户，国内首条8英寸SiC产线已实现批量量产。AI作为公司第四大核心市场，1H25实现营收1.96亿元(占6%)，数据传输芯片进入量产，应用于AI服务器和AI加速卡的电源管理芯片已实现大规模量产，国内首个55nm BCD集成DrMOS芯片通过客户验证。
    功率、模拟及MEMS多维增长，“一站式芯片系统代工”能力逐步形成。1H25公司模组封装业务收入同比增长超100%，其中车规功率模块收入增长超200%。车载模拟IC已推出多个国内领先、全球先进的技术平台，填补了国内高压大功率数字模拟混合信号集成IC的空白，高边智能开关芯片制造平台在客户端完成产品验证，高压BCD SOI集成方案工艺平台获得重要车企定点。此外，根据Yole报告，公司位列全球MEMS晶圆代工厂第五名，是中国大陆唯一进入全球前五的MEMS代工企业。
    投资建议：公司汽车“一站式芯片系统代工”能力逐步形成，AI应用加速拓展；我们认为公司有望受益于半导体国产化并逐步成为平台型的系统代工领先者；基于1H25业绩情况，略调整毛利率及费用率，预计25-27年公司有望实现归母净利润-2.11/0.94/3.29亿元（前值：-3.34/0.67/2.43亿元），当前股价对应PB3.26/3.23/3.15倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游客户扩产进度低于预期；模拟工艺进度不及预期。

2025年核心经销客户会议召开，传递发展信心

泸州老窖(000568)
    事项：
    事件：2025年9月8日，泸州老窖2025年核心经销客户会议在天津召开，会议以“全面转型·客户共赢，坚定推进数字化营销”为主题，对目前白酒行业的机遇与挑战、未来消费趋势等进行了分析和研判；展望未来，明晰战略发展方向，传递出携手经销商战略共赢的信心。
    国信食饮观点：公司组织管理禀赋突出，营销数智化转型至今成效逐步显现，当前国窖批价表现较为稳定，渠道考核机制优化下经销商利润得到改善，高度国窖在千元价位势能加强。短期看，今年中秋国庆预计是关键动销窗口，我们预计国窖在稳定价格的基础上通过渠道精耕、消费者费投增加等方式能够适当放量，稳固优势区域市场份额；同时大众价位产品的完善也减弱了国窖放量压力。中长期看，公司在各价位均有大单品布局，38度国窖1573产品力突出，已形成较好的增长基础，有望受益于“轻商务”等场景趋势，具有较大的全国化扩张空间。维持此前收入及盈利预测，预计2025-2027年公司营业总收入295.4/303.6/334.2亿元，同比-5.3%/+2.8%/+10.1%；预计归母净利润123.7/130.1/146.5亿元，同比-8.2%/+5.2%/+12.6%；当前股价对应25/26年16.6/15.8xPE，强调“优于大市”评级。
    评论：
    数字化转型成效初显，需求下行周期彰显韧性
    公司于2022年来开启数智转型，不断完善和优化管理机制：2024年公司数字化攻坚，渠道策略从做左侧“销售体系-渠道压货”转向右侧“消费者扫码开瓶拉动”，聚焦库存去化、稳定价值链；2025年消费需求进一步减弱，公司灵活调整考核指标，形成经销商终端联盟，对开拓新商务客群、培育新消费者的行为多元化奖励，保证渠道合理利润水平和经销商信心。从结果上看，数字化对渠道的管理优势在第二季度以来逐步显现，高度国窖批价相对稳定，反映公司供需管理能力；后续公司将坚持实施优化数字化配额管理、强化数字化监管与风控等举措，夯实渠道管理优势。
    公司产品布局完善、增长工具较多，建议关注旺季高度国窖量价表现
    根据今日酒价，当前高度国窖1573批价在835元，在千元价位主流产品中价格表现较为稳定。市场担忧第八代五粮液性价比凸显后对国窖的动销量造成一定影响，我们认为两者各具优势，今年中秋国庆旺季动销表现或是关键点：一方面，五粮液品牌力突出，批价下降后社会库存预计较快去化，旺季礼赠场景性价比突出，动销速率有望改善；一方面，高低度国窖已分别形成西南、华北两大基地市场，通过精耕渠道、扩展终端、加大消费者端费投等促进动销开瓶，终端在数字化管理和利润支持下积极性预计也会同步提升。
    同时公司坚持维护国窖价盘稳定：数字化系统精准把控单点的价格、开瓶量及库存承载能力，可以在旺季适当放量获取份额；公司大众价位产品布局均衡，腰部特曲60版、老字号及头曲、新二曲有望在宴席、自饮场景放量贡献收入增长，缓解国窖放量压力。
    38度国窖1573品牌力、产品力突出，看好中长期全国化发展空间
    今年以来主流酒企在纷纷在20+度白酒赛道进行产品布局，调整阶段内积极谋取中长期发展空间。我们认为20~30度尚未形成白酒主要消费度数带，短期空间有待市场和消费者检验。38度国窖1573自2001年推出，发展至今品牌力、产品力得到认可，预计2024年收入体量约100亿元，同时形成了主流消费区和消费场景较好的发展基础：1）公司自1980年代研发降度工艺，较好地解决了降度浑浊和风味缺失的问题；2）2004年在河北唐山、保定等场景聚焦运作，已在河北600元+价位带形成份额优势，我们预计2024年河北地区老窖收入市占率16%左右；在嘉兴、湖州区域也有较好的38度国窖消费氛围；3）中长期伴随白酒消费场景和需求恢复，预计商务和大众场景占据主导，理性饮酒诉求下中度或将更匹配“轻商务”的用酒需求，38度在品质口碑和公司组织管理优势支撑下，全国化增长空间较大。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    公司战略坚定，组织禀赋及管理能力优势突出，短期高度国窖价格势能较好、数字化持续优化带来厂商关系改善，中长期产品结构升级和渠道扩容具有弹性。维持此前收入及盈利预测，预计2025-2027年公司营业总收入295.4/303.6/334.2亿元，同比-5.3%/+2.8%/+10.1%；预计归母净利润123.7/130.1/146.5亿元，同比-8.2%/+5.2%/+12.6%；当前股价对应25/26年16.6/15.8xPE，强调“优于大市”评级。
    风险提示
    宏观经济及需求复苏不及预期；消费税等产业政策；食品安全问题等。

2025半年报点评：归母净利同比下降，牛羊肉业务表现亮眼

光明肉业(600073)
    核心观点
    2025H1归母净利同比下降，牛羊肉业务同比大幅增长、生猪养殖固定资产减值阶段性拖累业绩表现。2025H1公司营收同比+4.03%至120.7亿元，归母净利同比-30.52%至1.76亿元。其中，生猪养殖子公司2025H1净利润-4.07亿元，对应归母净利约-2.07亿元，其中，由于子公司河北众旺农牧科技涉诉导致固定资产减值的影响金额为2.66亿元，因此相应减少2025H1归母净利约1.28亿元。牛羊肉子公司银蕨农场2025H1净利润2.53亿元，同比增长311.81%，对应归母净利贡献约1.28亿元，明显受益于牛羊肉价格增长。另外品牌食品2025H1归母净利1.62亿元，猪肉及肉制品罐头2025H1归母净利0.5亿元，维持稳健经营。
    公司子公司银蕨农场是新西兰最大的牛肉屠宰企业，有望受益未来全球牛肉价格上行趋势。公司的牛羊肉屠宰分销业务布局于牛羊肉资源丰富的新西兰，主要由子公司新西兰银蕨农场有限公司承担，在新西兰拥有14家屠宰加工厂，超过16,000户牲畜供应商，近五年全年牛羊肉产销量接近35-40万吨，占新西兰总产量30%，其中牛肉为绝大多数，主要出口至中国和美国，有望受益于未来全球牛肉价格上行趋势。考虑到公司牛羊肉业务2023-2024年由于牛价低迷导致业绩亏损，未来伴随牛价周期上行或迎净利扭亏，牛肉业务估值有望伴随盈利上行迎来修复。
    品牌食品业务在老字号品牌基础上，积极丰富产品的年轻化矩阵，有望维持稳健增长。公司拥有深厚的老字号品牌积淀，旗下集聚了“上海梅林（创立于1930年）、冠生园（百年历史）、大白兔（诞生于1959年）”等国家级老字号品牌，拥有广泛的国民认知度。公司致力于对产品矩阵进行年轻化创新，品类创新上，公司推出碎片化场景产品，如上海梅林片装火腿午餐肉（减钠31%且蛋白提升）、联豪爆汁和牛粒等即食产品，覆盖早餐、露营、电竞等新兴消费场景；技术突破上，冠生园实现糖果包装全自动化，梅林有限开发冷鲜肉解冻工艺；健康理念上，开发高蛋白低脂产品系列，如90%含肉量的沙嗲牛肉干，契合健康消费趋势。2025H1公司在中国市场推出了首款银蕨品牌即热汉堡产品，并正式上市，未来有望持续发挥品牌优势完善产品矩阵。
    风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。投资建议：由于公司2025H1生猪养殖子公司发生固定资产减值，因此我们对2025-2027年盈利预测进行下调，预计公司2025-2027年归母净利3.47/5.53/6.51亿元（原预计分别为4.96/6.01/7.05亿元），对应PE分别为20/13/11X，评级由“优于大市”下调至“中性”。

人工晶体高端产品增长迅速，单二季度归母净利环比增长30%

爱博医疗(688050)
    核心观点
    第二季度收入环比增长，单季度利润创上市以来新高。2025年上半年公司实现营收7.87亿（+14.72%），归母净利润2.13亿（+2.53%），扣非归母净利润2.04亿（+2.63%）；其中单二季度收入4.30亿（+14.44%），环比增长20.25%；归母净利润1.21亿（+14.85%），环比增长30.46%，单季度利润创上市以来的新高。在宏观环境和行业政策承压背景下，公司营收保持稳健增长。集采等政策的落地使得部分产品毛利率下降，叠加隐形眼镜等低毛利率产品占比提升等原因，使得公司整体净利润增速低于收入增速。
    人工晶体高端产品增长迅速，隐形眼镜不断拓展自有品牌销售渠道。1）人工晶体收入3.45亿（+8.23%），其中“全视”多焦人工晶状体、“龙晶”有晶体眼人工晶状体等高端产品增长迅速，占比不断提升。2）近视防控产品中“普诺瞳”角膜塑形镜收入1.19亿（+5.63%），在竞争加剧和消费降级的形势下公司保持销量的持续增长，不断提升市场影响力。3）在视力保健业务中，隐形眼镜收入为2.36亿（+28.89%），主要得益于公司不断拓展自有品牌销售渠道。视力保健业务的核心子公司天眼收入1.12亿，净利润0.08亿；爱博维康收入0.71亿，净利润亏损0.07亿；美悦瞳收入0.72亿，净利润亏损0.05亿。
    季度毛净利率环比回升，持续完善产品管线。2025年上半年毛利率为65.25%（-4.43pp），主要受相对低毛利率的隐形眼镜产品收入占比提升的影响，单二季度毛利率为65.80%，环比提升1.80pp。单二季度净利率同比和环比均在改善，已提升至27.26%。公司于2025年1月推出用于矫正/降低成年人近视度数的“龙晶”有晶体眼人工晶状体，自研硅水凝胶隐形眼镜（型号：S2DRT）已取证。非球面扩景深（EDoF）人工晶状体已进入产品注册阶段，非球面三焦散光矫正人工晶状体等临床项目进展良好。散光矫正型有晶体眼人工晶状体（PRT）、硅水凝胶隐形眼镜彩片已进入临床试验。
    投资建议：公司是国内首家自主开发高端屈光性人工晶状体的厂家，近视防控产品线布局完善，隐形眼镜正处于快速放量期，首个国产眼内镜龙晶进口替代空间大，未来平台化和国际化发展潜力大。考虑隐形眼镜业务盈利水平改善情况和消费眼科产品受宏观经济环境的影响，下调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为4.27/5.20/6.27亿（原为4.69/5.78/7.17亿），同比增长10.0%/21.7%/20.5%，当前股价对应PE为35.9/29.5/24.4X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：集采降价风险、竞争加剧风险、研发风险、销售不及预期

小分子CDMO行业引领，新兴业务扬帆起航

凯莱英(002821)
    凯莱英：全球领先、技术驱动型的一站式CDMO综合服务商
    凯莱英成立于1998年，是中国第二大化学药物CDMO企业。公司以化学小分子CDMO业务为基石，逐步拓展业务边界，技术创新能力行业领先，研发费用率长期居于行业领先水平，服务辉瑞、默沙东等全球超1100家客户。
    小分子业务：基石业务稳健
    小分子CDMO作为公司的业务根基，依托连续流化学(CFCT)、酶催化等核心技术，持续攻克高难度分子合成壁垒，巩固在抗肿瘤、抗病毒等领域的服务优势。公司通过工艺优化与生产体系升级，强化商业化阶段项目的成本控制能力，同时凭借稳定的交付记录与国际化质量体系，与全球头部药企形成深度战略合作。
    新兴业务：多元化布局迎来收获期
    公司依托小分子领域积淀的品牌优势、技术优势与运营管理优势，成功将CDMO能力扩展至新业务领域，包括化学大分子CDMO（多肽、寡核苷酸、脂质体等）、制剂CDMO、临床CRO、生物大分子CDMO、技术输出和合成生物技术六大新兴业务。公司通过技术平台迭代快速切入前沿赛道：多肽固相合成、ADC毒素-连接体开发等技术的商业化落地，精准对接GLP-1药物、抗体偶联药等热点领域需求；制剂业务依托复杂注射剂的技术积累，实现与原料药板块的协同赋能，形成差异化竞争力。
    出海拓展：全球化产能深化布局
    通过波士顿研发中心、英国生产基地等海外枢纽建设，公司构建了“中美欧”三角协同网络，欧洲原料药供应链的补充布局进一步强化全球供应韧性。本土化生产能力的落地可以有效规避地缘政治风险，并通过贴近客户缩短研发反馈周期，提升复杂项目的联合开发效率。
    盈利预测与估值
    预计公司在2025-2027年营收66.8/75.3/82.9亿元，同比增速15%/13%/10%，毛利率为43%/43%/43%，归母净利润预计为11.4/12.9/14.6亿元，同比增速20%/14%/14%，当前股价对应PE为34/30/26倍。综合绝对估值和相对估值，公司价格区间为113.07-129.84元，对应市值区间为408-468亿元，较当前股价有4-20%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”的评级。
    风险提示：地缘政治风险；市场竞争加剧；海外产能不及预期。

1H25扣非归母净利润同比增长46.57%，汽车电子加速布局

捷捷微电(300623)
    核心观点
    1H25公司实现扣非归母净利润同比增长46.57%。公司主要从事功率半导体器件开发，主要产品包括晶闸管、防护器件、MOSFET等产品。随着汽车电子加速拓展，1H25公司实现营收16亿元(YoY+26.77%)，扣非归母净利润2.46亿元(YoY+46.57%)；其中2Q25单季度公司实现营收9.01亿元(YoY+21.21%，QoQ+28.67%)，扣非归母净利润1.36亿元(YoY+15.22%，QoQ+23.98%)，部分产品价格调整，毛利率31.86%(YoY-8.08pct，QoQ-4.56pct)回落。
    晶闸管保持稳健，MOSFET与防护器件营收同比加速增长。公司以IDM模式为主，随着产线稼动率提升产品毛利率显著修复。公司基本盘为晶闸管、防护器件，主要在5/6寸产线生产，第二增长曲线MOSFET主要在子公司捷捷南通8英寸线生产；目前MOSFET已成为第一大收入来源，1H25收入7.53亿元，占总营收47.75%，同比增长33.69%；子公司捷捷南通的8英寸线SGT等高附加值产品占比持续提升。晶闸管作为公司基本盘上半年实现营收2.83亿元（占比18%，YoY+1.12%）保持稳健，防护器件通过6英寸产能扩建实现收入5.41亿元（占比34%，YoY+34.32%）加速增长。
    汽车电子应用持续突破，打造第二增长曲线。公司将汽车电子作为重要战略方向，1H25汽车领域收入占比已达15.79%，其中MOSFET产品占比超8成。公司目前已拥有近200款车规级MOSFET产品，广泛应用于国内tier-1汽车零部件供应商的转向、燃油、润滑、冷却等系统；主要客户覆盖罗思韦尔、霍尼韦尔、东风科技、埃泰克、科世达、比亚迪、三花、华域、Nidec等知名企业。
    完成捷捷南通科技全资控股，对外投资拓展新产品线。1H25公司以现金2.84亿元完成了捷捷南通科技剩余8.45%的股权收购，至此公司持有捷捷南通科技100%的股权。捷捷南通科技作为公司8英寸线的主体，1H25已实现收入5.88亿元、归属上市公司净利润0.74亿元，完成全资控股将增厚公司利润。此外，公司对外投资设立的成都子公司聚焦高端隔离器芯片，已实现销售收入，未来有望带来新的增长点。
    投资建议：基于公司1H25经营情况，调整公司产品毛利率及收入，预计25-27年公司有望实现归母净利润5.56/7.08/8.50（前值25-26年：5.49/6.27亿元），对应25-27年PE分别为39.8/31.3/26.1倍，维持“优于大市”评级。

1H25业绩稳健增长，新兴应用多维拓展

新洁能(605111)
    核心观点
    1H25公司业绩保持稳健增长。公司产品包括IGBT、屏蔽栅MOSFET（SGTMOS）、超结MOSFET（SJMOS）、沟槽型MOSFET（TrenchMOS）四大产品工艺平台。1H25公司实现营收9.3亿元(YoY+6.44%)，归母净利润2.35亿元(YoY+8.03%)；其中2Q25延续回暖趋势，公司单季度实现营收4.81亿元(YoY4.21%，QoQ+7.04%)，归母净利润1.27亿元(YoY+7.88%，QoQ+17.16%)，毛利率35.07%(YoY-1.46pct，QoQ-1.51pct)。
    汽车电子加速出货，机器人及AI算力服务器等应用获头部客户批量订单。1H25公司下游应用结构持续优化，汽车电子(占16%)加速增长，已推出300余款车规级MOSFET产品，出货量达8500万颗，批量交付比亚迪、联合电子等头部Tier1及终端车企。机器人(占7%)应用多款产品已成功导入机器人关节电机驱动系统，已获宇树科技等头部客户批量订单。AI算力及通信(占7%)相关产品已应用于海内外头部服务器客户并批量销售。工业自动化(占39%)在无人机等领域保持增长，光伏储能(占11%)市场逐步回暖。
    SGTMOS料号持续丰富，各产品线稳步推进。SGT-MOSFET作为主力产品是公司中低压产品中替代国际一流厂商产品料号最多的产品工艺平台，1H25实现营收4.19亿元(占主营业务收入45.21%)，第三代产品已全系列推向市场。Trench-MOSFET实现营收2.50亿元(占26.95%)，销量同比增长5.7%。IGBT产品1H25实现营收1.32亿元(占14.26%)，第七代产品已批量供货，受益于光储市场回暖，预计下半年将稳步回升。SJ-MOSFET实现营收1.04亿元(占11.21%)，第四代产品在家电、照明等市场实现快速放量。
    封装、模块及IC多维发展，海外已实现批量订单交付。公司全资子公司电基集成聚焦先进封装，1H25车规级TOLL封装产能提升21.8%，TO-247封装产能提升51%。控股子公司金兰半导体致力于功率模块，IGBT模块封测产线已建成，满产后可达产能6万个模块/月。控股子公司国硅集成设计智能功率IC，新增IPM产品线，三相IPM产品已在头部白电厂商小批量试产。新设新加坡子公司Eruby开拓海外研发及全球销售，已完成批量订单交付。
    投资建议：我们看好公司在AI算力、汽车及机器人等新兴应用的增量机遇与海外和IC等产品的远期布局，结合1H25公司经营情况，略调整公司25年收入及利润预期，预计25-27年公司有望实现归母净利润5.03/6.36/7.51亿元（前值：25-27年5.35/6.51/7.62亿元），对应25-27年PE分别为28/22/18倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，模块进展不及预期等。

签署12.5亿元超大型单桩制造订单，出口海工订单持续落地

大金重工(002487)
    事项：
    公司公告：公司全资子公司蓬莱大金与海外某海上风电开发商签署海风基础结构产品长期锁产协议下首个海上风电基础供应合同，蓬莱大金将为某海外海上风电项目提供超大型海上风电单桩、过渡段及附属结构，合同总金额折合人民币约12.5亿元，占公司2024年度经审计营业收入的比例约33%，预计将对公司2026年经营业绩产生积极影响。
    国信电新观点：欧洲海上风电拍卖和招标进入高景气周期，公司出口海工订单持续落地。2025年以来，公司累计新签海外订单金额近30亿元，海外海风订单快速增长；截至第二季度末，公司在手海外海工订单累计总金额超100亿元，主要集中在未来两年交付，项目覆盖欧洲北海、波罗的海多个海上风电项目群，涉及多种高标准建造工艺要求和特种重大件运输服务。随着出口海工订单业绩逐步兑现，公司盈利弹性及盈利能力有望进一步提升。
    投资建议：维持公司2025-2027年盈利预测10.0/14.1/18.4亿元，同比+112%/+40%/+31%。当前股价对应动态PE为25.8/18.4/14.1倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：欧洲海风需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。

股权激励费与减值扰动利润，动力电池盈利显著修复

亿纬锂能(300014)
    核心观点
    公司2025H1实现归母净利润16.05亿元，同比-25%。公司2025H1实现营收281.70亿元，同比+30%；实现归母净利润16.05亿元，同比-25%。若剔除股权激励费和单项减值的影响，2025H1归母净利润为22.18亿元、同比+4%。公司2025Q2实现收入153.73亿元，同比+25%、环比+20%；实现归母净利润5.04亿元、同比-53%、环比-54%。若剔除股权激励费和单项减值的影响，2025Q2归母净利润为11.17亿元，同比+4%、环比+1%。
    公司储能电池快速增长，出货量稳居全球第二。2025H1公司储能电池营收102.98亿元，同比+32%；毛利率为12.03%，同比-2.32pct。公司2025H1储能电池销量28.71GWh，同比+37%；其中Q2销量16.04GWh、环比+27%。根据鑫椤锂电数据，公司2025H1储能电池出货量稳居全球第二。公司在行业内首先量产600Ah+电芯产品，为储能客户提供更大经济价值。展望后续，公司储能电池产能利用率持续
    高位、客户结构有望优化，盈利能力将稳中向好。
    公司动力电池出货增长迅速，盈利能力大幅提升。公司2025H1动力电池营收127.48亿元，同比+42%，毛利率17.60%，同比+6.92pct。公司2025H1动力电池销量21.48GWh，同比+59%，其中Q2销量11.31GWh，环比+11%。公司与宝马、奔驰、广汽、小鹏、零跑、三一重卡、东风商用车等客户密切合作，市场份额稳步提升。公司深耕大圆柱电池多年，国内外布局超70GWH产能。截至2025H1公司大圆柱电池已量产装车超6万台。伴随国内外头部客户新车型的批量量产，公司大圆柱电池销量将实现快速提升，显著增益公司利润。
    公司消费电池业务稳健发展。2025H1公司消费电池营收50.79亿元，同比+5%；毛利率为26.68%，同比-1.63pct。公司锂原电池业务发展稳健，小圆柱电池出货量快速提升、单月产销量突破1亿只。同时，公司积极开拓新兴市场，在BBU数据中心备电、无人机、飞行器、eVTOL、机器人以及医疗等行业与领先客户建立合作关系。
    公司积极布局固态电池等前沿技术。近日，公司“龙泉二号”10Ah全固态电池成功下线，能量密度达300Wh/kg、主要面向人形机器人、低空飞行器、AI等高端装备应用领域。同时，公司设立固态电池研究院成都量产基地，一期将于2025年12月建成，具备60Ah电池制造能力；二期计划于2026年12月实现100MWh年产能交付。
    风险提示：电动车销量不及预期；产能建设不及预期；原材料涨价超预期。
    投资建议：调整盈利预测，维持优于大市评级。考虑到公司其他收益波动及减值
    对2025年利润的消极影响，以及国内外客户动力电池新车型放量对中长期业绩的积极影响。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年公司实现归母净利润46.03/71.14/87.09亿元（原预测为54.15/70.19/83.71亿元），同比+13%/+55%/+22%,EPS为2.25/3.48/4.26元，动态PE为32/21/17倍。

公司收购SKE空白掩模板块，助力国产半导体自主可控

聚和材料(688503)
    事项：
    公司公告：聚和材料与韩投伙伴（上海）创业投资管理有限责任公司计划共同设立SPC，使用自有或自筹资金680亿韩元（折合约3.5亿人民币）收购SK Enpulse株式会社的关于空白掩模（BlankMask）的业务板块（包含土地、厂房、存货、设备、专利、在建工程、人员、技术等）。其中，公司直接或间接出资比例不低于95%。
    国信电新观点：空白掩模(BlankMask)是制造半导体曝光工艺中使用的掩模版(Photomask)的关键材料，而掩模版(Photomask)是半导体制造过程中光刻工艺的核心工具。掩模版的质量直接决定了芯片制造的精度和性能，是连接芯片设计与制造的桥梁。聚和材料此次收购SKE旗下BlankMask事业部，覆盖7-130nmDUV国产空白市场，已经顺利导入海内外重点晶圆厂。一方面是公司主动响应国家“自主可控”战略方针，通过境外投资补齐国内尚未本土化的关键材料；另一方面，公司有望依托该业务稀缺性，拓展半导体客户资源，与现有业务形成协同发展。
    投资建议：考虑到光伏新增装机增速平稳，公司成本管控优异，且新增空白掩模业务有望成为新利润增长点，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润4.09/5.10/6.41亿元，同比-2.3%/+24.9%/25.6%。当前股价对应PE为35/28/22倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：收购整合失败的风险；半导体技术迭代使空白掩模需求下滑；国内外光伏装机需求下滑。

钴系磷系材料出货快速提升，三元前驱体领先地位稳固

中伟股份(300919)
    核心观点
    公司2025H1实现归母净利润7.33亿元、同比-15%。公司2025H1营收213.23亿元，同比+6%；归母净利润7.33亿元，同比-15%；毛利率为12.10%，同比-0.67pct，净利率为3.30%，同比-2.46pct。公司2025Q2实现营收105.35亿元，同比-2%、环比-2%；实现归母净利润4.25亿元，同比-12%、环比+38%；毛利率为12.27%，同比+0.15pct、环比+0.33pct，净利率为3.46%，同比-2.42pct，环比+0.32pct。
    公司钴系产品表现亮眼，三元前驱体出货有所波动。消费电子市场回暖，提振四氧化三钴需求。2025H1公司四氧化三钴实现营收14.52亿元，同比+30%；产量为1.60万吨，同比+34%。受益钴价格上涨，公司四氧化三钴盈利能力显著提升，2025H1毛利率为25.88%，同比+16.21pct。海外需求波动影响公司三元前驱体出货。2025H1公司三元前驱体实现营收74.91亿元，同比-15%；毛利率为18.05%，同比-0.26pct；三元前驱体产量为9.17万吨，同比-20%，产量稳居全球榜首。展望后续季度，海外新能源车及核心客户需求回暖，三元前驱体出货有望呈现环比持续向好趋势。同时，公司深耕固态电池领域，开发适配固态电池的定制化前驱体；同步推进富锂锰基材料、硫化物电解质等前沿技术预研。
    公司磷系材料出货增长显著。2025H1公司磷酸铁实现营收6.70亿元，同比+172%；毛利率-7.34%；磷酸铁产量7.18万吨，同比+388%。公司积极推动3代、4代磷酸铁快速量产，材料压实密度性能达行业先进，推动磷酸铁业务减亏至扭亏。同时，公司加速磷酸铁锂量产进程，深化磷系资源开发效率。
    公司新能源金属收入持续增长，镍价波动扰动盈利。2025H1公司新能源金属产品实现营收92.73亿元，同比+44%；毛利率为7.44%，同比-3.06pct；新能源产量为10.47万金吨。2025年以来镍价走势疲软，公司新能源金属产品盈利能力有所下滑。公司在印尼的镍原矿粗炼总产能达到近20万金吨，实现了OESBF+RKEF双技术路线、多产品通道，可满足公司目前所有镍系三元前驱体的原材料需求。同时公司可根据市场情况灵活选择自供，或选择以中间品或进一步加工成电解镍对外销售，从而实现价值最大化。
    风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；三元需求不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到镍价波动对公司盈
    利产生的消极影响、以及新业务发展前期对于盈利造成的短期压力，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润17.23/21.33/25.86亿元（原预测为19.37/25.03/31.13亿元），同比+17%/+24%/+21%，EPS为1.84/2.27/2.76元，动态PE为24.5/19.8/16.3倍。

单二季度净利润同比增长19%，积极布局无人机线束、机器人线束等新品类

沪光股份(605333)
    核心观点
    2025Q2沪光股份实现净利润1.8亿元，同比增长19%。公司2025H1实现营收36.30亿元，同比+6.20%，归母净利润2.76亿元，同比+8.40%。分季度看，公司2025Q2实现营收20.87亿元，同比增加10.71%，环比增加35.28%，归母净利润1.83亿元，同比增加18.87%，环比增加96.93%。2025H1，量产项目持续放量及新项目量产推动了营业收入稳健增长。
    2025Q2公司毛利率同比提升0.4pct，四费率同比下降1.2pct。2025Q2，公司毛利率16.6%，同比+0.4pct，环比+2.2pct，净利率8.8%，同比+0.6pct，环比+2.8pct。2025Q2，公司四费率6.70%，同比-1.22pct，环比-1.35pct主营高低压线束的自主优质线束企业，量、价、利三升。（1）价升：公司深耕创新低压线束产品；同时加大布局高压线束产品产能。目前，公司高压连接器产品已在X汽车、赛力斯、上汽、华域三电、威灵、航瑞、欣锐等一级电器部件客户上实现搭载。2025年上半年，公司线束取得新突破：1）无人机线束：公司顺利交付百架A系列及A50系列整机线束，并同步开发了C型机电池包线束。此外，公司成功获得FF航空吨级无人机项目的高/低压整机线束总成订单，并完成小批交样；2）作业类无人车辆线束：公司持续深化与某知名电动工具企业的战略合作，并获得中大型商用无人割草机线束总成项目的定点，顺利交付近三百台产品；3）智能机器人线束：公司组建专门的研发团队，提供机器人线束、连接器的同步设计、开发和制造的定制化服务。目前，公司已成功为某知名AI头部企业提供多个产品系列的线束总成，其中部分零件号出货量已近千套。此外，公司还参与了分拣搬运机器人50系列三个机型的整机线束报价工作，并完成了首批送样交付。（2）量增：公司前五大客户销售收入占比从2015年的99%下滑至2024年的80.22%，其中赛力斯2024年收入占比53%，为公司第一大客户。公司持续为大众汽车、戴姆勒奔驰、奥迪汽车、通用汽车、福特汽车、捷豹路虎、赛力斯、L汽车、美国T公司、蔚来汽车、吉利极氪、奇瑞汽车等客户提供汽车线束服务。（3）利升：一方面公司持续推进智能制造与数字化转型，降本增效；另一方面受益于新能源客户项目的持续放量，盈利能力提升。
    风险提示：上游原材料涨价风险；下游产销风险。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。公司为汽车自主线束行业龙头，后续看点在于新能源客户线束放量支撑业绩增长，叠加公司持续降本增效带来的盈利能力改善。我们维持盈利预测，预计公司25/26/27年营收95.2/121.6/143.5亿，归母净利润8.1/10.2/12.2亿，维持优于大市评级。

优质资产助力业绩增长，公司渠道优势与规模优势双领先

正泰电器(601877)
    核心观点
    公司2025H1实现归母净利润25.54亿元，同比+32.90%。公司2025年上半年实现收入296.19亿元，同比+2.18%；归母净利润25.54亿元，同比+32.90%；扣非归母净利润25.33亿元，同比+32.63%。其中，2025Q2公司收入150.60亿元，同比+15.22%、环比+3.44%；归母净利润13.91亿元，同比+65.32%、环比+19.59%；扣非归母净利润14.45亿元，同比+64.78%、环比+32.92%。得益于优质发电资产，户用光伏业务高速增长。2025年上半年，户用光伏子公司正泰安能实现营业收入147.98亿元，同比增长15.58%，净利润19.01亿元，同比大幅增长49.80%。期间公司新增装机容量超9GW，电站交易规模超3GW，资产周转效率持续优化。截至2025年6月，持有光伏电站总装机容量达27.84GW（同比增长41.28%），其中户用电站装机容量为24.93GW（同比增长43.49%）；同期实现结算电量147.21亿度，电费收入48.88亿元，同比增长43.48%，优质发电资产成为公司核心盈利业务。
    低压电器业务稳健增长，数据中心产品实现海外突破。2025年上半年公司低压电器业务实现营收119.7亿元，同比增长4.2%，毛利率稳定在29.42%，整体表现稳健。国内方面，公司通过优化渠道布局、帮扶合作伙伴转型，推动50多家合作伙伴进入“亿元”规模行列，190多家深耕专业领域实现业务升级；同时聚焦高潜力行业，在数字基建领域深化与中国联通、华为等核心客户合作。海外业务上，公司推进“全球区域本土化”战略，巩固欧洲核心市场，全力拓展亚太、西亚非区域，并培育北美、拉美市场，且已成功获得淡马锡、华为等数据中心标志性项目，实现美国数据中心及墨西哥工业园电气配套的标杆突破。整体受数据中心及新能源发展的推动，公司低压电器业务呈现恢复性增长趋势。
    渠道优势与规模优势双领先，公司业务基本面稳固。公司拥有行业内领先的销售网络，形成以省会城市为核心、县区级为辅助点的营销体系。多层次、广覆盖的渠道体系和与之配套的物流服务能力，是公司长期核心竞争力。同时，公司作为低压电器及户用光伏行业龙头，生产规模化及管理精益化等方面均具较强竞争优势，进一步巩固公司业务基本盘。
    风险提示：下游AIDC、新能源行业需求不及预期；原材料价格波动加剧；户用光伏、低压电器行业竞争加剧等风险。
    投资建议：调整盈利预测，维持优于大市评级。作为国内低压电器及新能源行业龙头，公司长期具备品牌及成本优势。基于下游数据中心及新能源行业需求保持较高增速，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润49.46/55.06/59.41亿元（原预测为46.30/53.12/61.86亿元），同比+48%/+14%/+15%，EPS分别为0.41/0.47/0.54元，动态PE为12/11/10倍。

2Q25营收利润同比大幅增长，产品结构优化带动毛利率提升

敏芯股份(688286)
    核心观点
    2Q25公司营收同比增长43.9%，毛利率同环比提升。公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营收3.04亿元（YoY+47.82%），实现归母净利润0.25亿元，同比扭亏为盈，毛利率为31.64%（YoY+10.21pct）。公司在新产品领域的研发投入及市场推广取得成效，压力产品线和惯性传感器产品收入同比大幅增长，带动公司上半年营收创历史同期新高。2Q25公司营收1.69亿元（YoY+43.9%，QoQ+25.2%），归母净利润0.22亿元（YoY+207.9%，QoQ+684.3%），毛利率36.2%（YoY+15.2pct，QoQ+10.2pct）。
    多产品线齐头并进，惯性传感器收入比重快速提升。分产品看，1H25公司压力传感器营收1.33亿元，同比增长67.05%；惯性传感器营收0.20亿元，同比增长98.82%。高毛利产品占比提升带动公司盈利能力显著改善，2Q25单季毛利率达36.2%，创近四年同期新高。2025年上半年，MEMS压力传感器、MEMS声学传感器和MEMS惯性传感器分别占公司主营业务营收的约44%、37%和6.5%。2025年上半年公司MEMS压力传感器业务增长显著，已超越声学产品线成为营收占比最高的业务；其中防水气压计等产品提升在品牌客户市场份额，同时向其他品牌推广，已进入多个品牌新产品选型中；公司微压差产品主力产品出货结构向更高毛利率产品切换，同时积极接触国外下游品牌客户，有望进一步提升产品价值量。
    AI端侧应用带动消费电子需求增长，公司新产品研发进展顺利。AI手机、AIPC、AI眼镜等新型消费电子需求日益增长，作为AI语音交互技术中声音信号第一输入口的MEMS声学传感器将迎来技术升级和市场机会。公司已开始布局研发高信噪比、低功耗的数字麦克风，部分型号已实现小批量出货。同时，公司集中投入研发力量，把握大客户对新一代产品预研需求，布局应用于AI眼镜的骨传导声学传感器，基于MEMS芯片业内创新路线的六维力传感器，下一代磁传感器（TMR），车载/机器人场景IMU等新产品及新技术的研发，相关产品研发进展顺利。
    投资建议：1H25公司营收增速较快，产品结构优化带动毛利率显著提升，上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入同比增长42.8%/30.5%/27.1%至7.22/9.43/11.98亿元（前值：6.92/8.94/11.19亿元），归母净利润同比增长243.0%/93.7%/65.5%至0.50/0.98/1.62亿元（前值：0.37/0.74/1.15亿元），对应2025-2027年PE分别为109.3/56.4/34.1倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，需求不及预期。

2025年中报点评：传统业务毛利率承压，静待AI服务器电源放量

麦格米特(002851)
    核心观点
    2025年上半年业绩1.7亿元，同比-45%。2025年上半年公司实现营业收入46.7亿元，同比+17%；归母净利润1.7亿元，同比-45%；扣非归母净利润1.4亿元，同比-50%；综合毛利率22.1%，同比-3.6pct；净利率4.0%，同比-4.0pct。单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入23.6亿元，同比+8%，环比+2%；归母净利润0.7亿元，同比-62%，环比-38%；扣非归母净利润0.5亿元，同比-69%，环比-47%；综合毛利率21.2%，同比-4.2pct，环比-1.7pct；净利率3.1%，同比-5.1pct，环比-1.9pct。
    传统业务毛利率普遍承压。2025年上半年智能家电电控/电源产品/新能源及轨交产品/工业自动化/智能装备/精密连接分别实现收入21.5/11.6/5.1/3.9/2.4/2.0亿元，同比+7%/+5%/+151%/+28%/+23%/+13%；毛利率分别为22.6%/22.2%/14.0%/28.4%/36.0%/5.1%，同比-3.5/-2.6/-10.2/-1.6/+1.2/-1.7pct。
    市场竞争及海外需求短期放缓拖累智能家电电控业务。2025年以来，国内家电消费市场价格战持续进入白热化，成本与库存压力加剧对利润以及毛利率的挤压，公司主要客户份额面临被头部品牌挤占的态势。海外市场方面，受到印度异常雨水天气的影响，第二季度市场需求阶段性放缓，销售不及预期。在智能卫浴领域，公司在国内外品牌商和电商方面的客户覆盖面持续拓展，智能卫浴渗透率保持稳健增长趋势。
    AI服务器电源业务有望逐步放量。公司是国内少数具备高功率高效率服务器电源技术与海外全流程生产供应能力的综合型电源供应商，产品涵盖PowerShelf、BBU Shelf、Power Capacitor Shelf、800V/570kW Side Rack等，已经与英伟达形成合作关系，在服务器电源领域成为其指定的数据中心部件提供商之一。截至第二季度末，公司AI服务器电源暂未有进入大批量交付阶段的订单。随着GB200/GB300服务器出货量提升，公司服务器电源订单有望逐步落地，提高公司盈利弹性及估值水平。
    风险提示：英伟达服务器出货量不及预期的风险；公司市场份额不及预期的风险；新产品研发进度不及预期的风险；海外贸易政策风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

2025上半年业绩稳健提升，公司新签订单持续增长

东方电气(600875)
    核心观点
    2025上半年实现归母净利润19.1亿元，同比增长12.9%。公司2025上半年实现营收381.5亿元，同比+14%，实现归母净利润19.1亿元，同比+12.9%，2025上半年毛利率15.5%，同比+0.1pct，净利率5.5%，同比持平；对应2025Q2营收216亿元，同比+17.4%，环比+30.6%，2025Q2实现归母净利润7.56亿元，同比-3.8%，环比-34.5%，Q2毛利率14.6%，同比+1.9%，环比-2pct；净利率3.9%，同比-0.6pct，环比-3.6pct。
    资产减值损失与信用减值损失拖累净利润。2025年上半年公司合计计提减值损失6.67亿元（较24年同期增加4.22亿元），其中信用减值损失2.10亿元（较24年同期增加2.24亿元），资产减值损失4.57亿元（较24年同期增加1.98亿元）。其中2025Q2计提减值损失5.23亿元。2025年上半年公司期间费用率为9.0%，同比下降1.3pcts。
    产业发展再上新台阶。2025上半年扎拉500MW冲击式水电机组定子机座、转子支架通过组圆装配验收。公司水电订单质量明显提升，核电、气电市场占有率保持行业第一，50MW重型燃气轮机海外订单实现“零”的突破。公司15MW重型燃机稳定运行至设计工况，26MW级半直驱海上风电机组叶片通过静载测试，17MW直驱漂浮式海上风电机组下线，生物质气流床气化关键技术研究中试成功，兆瓦级化学链及氢产业科技中试平台入选工信部首批重点培育名单。
    公司2025年上半年新签订单654.9亿元，同比增长17%。2025年上半年公司新签订单654.9亿元，同比增长17%。其中可再生能源装备新签订单201.8亿元，同比+44%；以煤电为主的清洁高效能源装备新签订单246.2亿元，同比-3%。2025Q2公司新签订单296.0亿元，同比基本持平，环比-17%，其中可再生能源装备2025Q2新签订单105.5亿元，同比+46%，环比+10%。公司充沛在手订单保证后续业绩，公司目标2025年完成发电设备产量73GW（2024年为58.1GW，同比增长26%），公司业绩增长可期。
    风险提示：项目建设不及预期，电力设备行业竞争加剧。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司在手订单充沛，公司2025年有望迎来煤电等行业交付高峰，同时公司在消化低价订单后，在煤电、燃机、风电产品方面，毛利率有望修复，我们维持公司2025-2027年盈利预测43.4/55.2/60.9亿元，同比+48.5%/+27%/+10.3%。当前股价对应PE分别为15.2/11.9/10.8倍，维持“优于大市”评级。

以工程赋能AI全产业链，持续开拓海外新市场

圣晖集成(603163)
    核心观点
    圣晖集成：洁净室工程专业服务商。公司是洁净室工程专业服务商，具备EPCO工程全过程服务能力，为半导体、光电、医药生物、云计算中心等先进制造领域提供定制化工程服务，拥有丰富的工程实施经验。公司系是台资企业，根据同业竞争承诺，母公司聚焦中国台湾地区的洁净室工程业务，而公司在中国台湾地区以外的所有市场的开展工程业务经营。
    电子工业精密化推动全球洁净室市场增长。洁净室工程是为精密制造提供受控环境的关键环节，电子工业精密化是技术与市场共同推动下的必然趋势，工艺制程尺寸缩小对生产环境的要求持续提高，推动全球洁净室市场持续增长。2025年全球洁净室市场规模预计为100.4亿美元，到2030年将达到141.6亿美元，CAGR为7.1%。
    AI全产业链产能建设需求快速释放。随着生成式AI、大模型训练及推理应
    用的普及，AI算力需求呈指数级增长，大幅推升全球范围内人工智能服务器建设需求。美国先进制程芯片产能加速建设以响应旺盛的算力需求，台积电规划在美国亚利桑那州投资1650亿美元建设晶圆厂，后续可能追加投资至2000亿美元。估算台积电在亚利桑那州用于厂房建设总投资约350亿美元，建设高峰期每年厂房建设投资将达到100亿美元。AI算力发展对PCB的性能提出更高要求，高端多层板和HDI板需求快速增长，鹏鼎股份、沪电股份、胜宏科技等PCB企业相继宣布扩产计划，新增厂房建设需求显著增加。
    公司兼具技术优势和客户资源优势，有望跟随客户开拓海外新市场。高技术标准和高客户粘性造就洁净室工程领域较高的竞争壁垒。圣晖集成在境内外市场积累了丰富的项目经验，合作客户包括鹏鼎、三安光电、英诺赛科、矽品、纬创、啓基等知名企业。公司海外市场运作经验丰富，随着客户全球扩产力度持续加大，有望继续依托现有客户关系进一步拓展海外业务，进而推动收入与利润规模持续增长。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预测2025-2027年公司收入29.9/33.5/48.4亿元，同比+48.8%/+12.2%/+44.3%，预测2025-2027年毛利率为10.4%/12.3%/11.8%，预测2025-2027年归母净利润为1.42/2.06/3.05亿元，同比+24.1%/+45.4%/+47.9%。综合绝对估值法与相对估值法，得到公司合理估值区间为52.82-61.80元，对应公司目标市值53-62亿元，较当前股价有25%-47%的空间。
    风险提示：客户集中度较高的风险、行业竞争加剧的风险、新市场开拓不及预期的风险、汇率波动风险、中国台湾地区法律法规变化等风险。

中俄签署500亿方天然气管道建设备忘录，天然气市场化改革持续深化

中国石油(601857)
    事项：
    根据财新报道，中俄签署500亿方天然气管道建设备忘录。
    国信化工观点：
    1）中俄签署中俄中线500亿方天然气管道建设备忘录，提高中俄东线、中俄远东管道未来进口天然气量
    中俄进口管道天然气包括（1）中俄东线（又称西伯利亚力量-1号）管道：由俄罗斯东西伯利亚气田至中国黑龙江，2019年正式投产通气，2024年年供应量提前达到380亿立方米的设计容量；（2）远东管道：由俄符拉迪沃斯托克（海参崴）至中国，天然气来源地为萨哈林，2022年俄罗斯天然气工业集团与中国石油天然气集团有限公司签订合同开始建设，天然气运输量100亿方米/年，计划2027年开通；（3）中俄中线（又称西伯利亚力量-2号）管道。近期，根据财新报道，俄罗斯天然气工业集团与中国石油天然气集团有限公司签署了商业协议，其中包括（1）签署具有法律约束力的关于修建“西伯利亚力量-2号”天然气管道的备忘录，建成后预计从俄罗斯西西伯利亚气田经蒙古向中国每年供应500亿立方米天然气，合同期限预计为30年；（2）将中俄东线供气规模从380亿立方米/年增至440亿立方米/年；（3）远东管道天然气供应量从100亿立方米/年增加至120亿立方米/年。
    2）天然气市场化改革持续深化，终端销售更加市场化，天然气综合售价预期有所提升：8月1日，国家发改委、国家能源局发布《关于完善省内天然气管道运输价格机制促进行业高质量发展的指导意见》，明确省内天然气管道运输价格按照“准许成本加合理收益”的方法核定，将进一步降低天然气省内天然气运输价格，工商业用气潜能有望得到释放。2025-2026年中石油管道天然气定价方案中非采暖季管制气占比由65%降低至60%，采暖季中管制气占比维持在55%不变。价格变动幅度与上一季保持一致为18.5%；非管制气固定气量部分，采暖季占比由32%上调至33%，非采暖季占比由42%下调至38%，价格上浮比例维持在70%不变；非管制气中浮动气量由3%上调至7%，定价参考上海石油天然气交易中心进口现货价格，表明中石油天然气销售进一步市场化，2025-2026年公司天然气销售价格预期有所提升。
    3）控股股东划转股份给中国移动集团，优化公司股权结构，加速推进“数智石油”战略：9月2日，中国石油天然气集团有限公司（简称“中国石油集团”）拟通过国有股份划转方式将其持有的中国石油天然气股份有限公司（简称“公司”）541202377股A股股份（占公司总股本的0.30%）划转给中国移动通信集团有限公司（简称“中国移动集团”）。2021年以来，中国石油集团和中国移动集团持续开展合作，2024年双方共建昆仑大模型，打响了国内油气行业“AI大模型”第一枪，本次股权划转将进一步深化中国石油集团与中国移动集团的战略合作，拓宽合作领域，优化公司股权结构，实现优势互补、合作双赢、共同发展。
    4）投资建议：维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为1674/1709/1740亿元，摊薄EPS为0.91/0.93/0.95元，对于当前A股PE为9.7/9.5/9.4x，维持“优于大市”评级。
    评论：
    中俄签署中俄中线500亿方天然气管道建设备忘录，提高中俄东线、中俄远东管道未来进口天然气量中俄进口管道天然气包括（1）中俄东线（又称西伯利亚力量-1号）管道：由俄罗斯东西伯利亚气田至中国黑龙江，2019年正式投产通气，2024年年供应量提前达到380亿立方米的设计容量；（2）远东管道：由俄符拉迪沃斯托克（海参崴）至中国，天然气来源地为萨哈林，2022年俄罗斯天然气工业集团与中国石油天然气集团有限公司签订合同开始建设，天然气运输量100亿方米/年，计划2027年开通；（3）中俄中线（又称西伯利亚力量-2号）管道。近期，根据财新报道，俄罗斯天然气工业集团与中国石油天然气集团有限公司签署了商业协议，其中包括（1）签署具有法律约束力的关于修建“西伯利亚力量-2号”天然气管道的备忘录，建成后预计从俄罗斯西西伯利亚气田经蒙古向中国每年供应500亿立方米天然气，合同期限预计为30年；（2）将中俄东线供气规模从380亿立方米/年增至440亿立方米/年；（3）远东管道天然气供应量从100亿立方米/年增加至120亿立方米/年。
    天然气市场化改革持续深化，终端销售更加市场化，天然气综合售价预期有所提升
    8月1日，国家发改委、国家能源局发布《关于完善省内天然气管道运输价格机制促进行业高质量发展的指导意见》，明确省内天然气管道运输价格按照“准许成本加合理收益”的方法核定，将进一步降低天然气省内天然气运输价格，工商业用气潜能有望得到释放。2025-2026年中石油管道天然气定价方案中非采暖季管制气占比由65%降低至60%，采暖季中管制气占比维持在55%不变。价格变动幅度与上一季保持一致为18.5%；非管制气固定气量部分，采暖季占比由32%上调至33%，非采暖季占比由42%下调至38%，价格上浮比例维持在70%不变；非管制气中浮动气量由3%上调至7%，定价参考上海石油天然气交易中心进口现货价格，表明中石油天然气销售进一步市场化，2025-2026年公司天然气销售价格预期有所提升。
    控股股东划转股份给中国移动集团，优化公司股权结构，加速推进“数智石油”战略
    9月2日，中国石油天然气集团有限公司（简称“中国石油集团”）拟通过国有股份划转方式将其持有的中国石油天然气股份有限公司（简称“公司”）541202377股A股股份（占公司总股本的0.30%）划转给中国移动通信集团有限公司（简称“中国移动集团”）。2021年以来，中国石油集团和中国移动集团持续开展合作，2024年双方共建昆仑大模型，打响了国内油气行业“AI大模型”第一枪，本次股权划转将进一步深化中国石油集团与中国移动集团的战略合作，拓宽合作领域，优化公司股权结构，实现优势互补、合作双赢、共同发展。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级
    维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为1674/1709/1740亿元，摊薄EPS为0.91/0.93/0.95元，对于当前A股PE为9.7/9.5/9.4x，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

2025年上半年净利润同比增长32%，高端产品持续放量

鼎阳科技(688112)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比增长24.61%，归母净利润同比增长31.54%。公司2025年上半年实现营业收入2.79亿元，同比增长24.61%；归母净利润0.77亿元，同比增长31.54%；扣非归母净利润0.76亿元，同比增长33.80%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入1.47亿元，同比增长22.61%；归母净利润0.36亿元，同比增长28.92%；扣非归母净利润0.36亿元，同比增长33.57%。
    持续高研发与销售投入奠定增长基础。2025年上半年公司毛利率/净利率分别为60.06%/27.57%，同比变动-1.94/+1.45pct，公司毛利率仍维持较高水平；费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.20%/3.58%/21.60%/-8.11%，同比变动-2.35/-0.69/+1.96/-0.38pct，研发、销售费用保持高强度投入主要系公司重视研发和销售，提升公司研发和市场开拓能力，为未来发展奠定基础。
    高端产品占比持续提升，射频微波产品放量显著。从高端产品营收和结构角度看，公司产品结构持续优化，优势产品保持快速增长：1）高端产品占比持续提升，高端产品营业收入同比增长71.92%，高中低端营收占比分别为30%/48%/22%，高端占比同比提升8pct；2）售价越高产品增长越快，售价3万以上产品，销售额同比增长51.37%，售价5万以上产品，销售额同比增长69.61%；3）境内高分辨率示波器营收同比增长65.71%，境内射频微波类产品营收同比增长43.58%。
    投资建议：电子测量仪器行业空间大、增长稳优质赛道，长期趋势是国产品牌在产业升级及自主可控下快速崛起。公司是国内通用电子测量仪器龙头，产品性能领先，国内受益国产替代加速，公司高端化战略不断推进成效显著。考虑到公司业绩符合预期，我们维持盈利预测不变，公司2025-2027归母净利润为1.67/2.17/2.79亿元，对应PE为36/28/22倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期；国产替代不及预期；中美贸易摩擦风险。

业绩增长稳健，公司贯彻“两智一新”战略

良信股份(002706)
    核心观点
    公司2025H1实现归母净利润2.46亿元，同比+4.1%。公司2025年上半年实现营收23.34亿元，同比+16.12%；归母净利润2.46亿元，同比+4.1%；扣非归母净利润2.24亿元，同比+12.5%。
    其中2025Q2公司实现营业收入12.45亿元，同比+16.64%、环比+14.38%；归母净利润1.43亿元，同比-2.61%、环比+38.9%；扣非归母净利润1.23亿元，同比+9.88、环比+22.71%;销售净利率11.68%，同比-2.3pct、环比+2.2%。聚焦“两智一新”战略，业务重心向新能源和数据中心转移。公司目前已整合原有七大行业为新能源、智能楼宇、基础设施、数字能源四大板块，简化组织架构。同时贯彻“两智一新”战略，聚焦智能配电、智慧人居、新能源领域，强化业务资源整合，重心向高成长的新能源及数据中心领域倾斜，为未来持续发展提供动力。
    公司新能源业务基本盘稳固。公司新能源业务深度绑定阳光电源、华为、宁德时代、比亚迪等优质客户，在2025年上半年公司陆续推出了小体积、高短路耐受能力的框架式隔离开关和塑壳断路器系列产品，助力公司在新能源领域处于领先地位。同时，在隔离开关和断路器技术上，公司成功突破了传统电压限制，实现了2000V以上更高电压新能源平台的产品开发，并同步构建了完整的供应链体系，以支持大规模的新能源应用。此外，公司正积极布局新能源海外市场，通过陆续推出获得国际认证的产品，加速全球业务拓展。
    公司布局智算中心产品，AIDC业务有望成为增长新动力。公司在数据中心领域拥有超过20年的深厚积累，产品覆盖数据中心机房配电、智能监控、智慧运维等领域，包括智能配电系统集成、中低压成套方案及核心元器件模块化产品，其产品已成功应用于中国移动呼和浩特数据中心、中国联通周浦数据中心等重大项目。公司与华为、中兴等保持深度合作，且与维谛技术自2003年建立的长期合作，并有望通过维谛的全球供应链进入海外高端市场，充分受益于全球智算中心建设浪潮。
    风险提示：下游AIDC、新能源行业需求不及预期；新客户开拓不及预期；原材料价格剧烈波动；低压电器行业竞争加剧等风险。
    投资建议：调整盈利预测，维持优于大市评级。基于下游数据中心行业、智能配电行业及储能行业需求保持较高增速，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润4.61/5.23/6.04亿元（原预测为4.05/4.90/5.60亿元），同比+48%/+14%/+15%，EPS分别为0.41/0.47/0.54元，动态PE为28/25/21倍。

上半年铸件收入实现高增，盈利能力短期承压

日月股份(603218)
    核心观点
    上半年收入规模高增，业务结构造成毛利率同比下滑。2025年上半年公司实现营收32.26亿元，同比+80.41%；归母净利润2.84亿元，同比-32.74%；扣非净利润2.59亿元，同比+69.98%。上半年公司毛利率15.74%，同比-3.40pct.；净利率8.52%，同比-15.05pct.。风电行业景气度高增带动公司收入增长，低毛利生铁外销造成盈利能力有所下滑。
    二季度营业收入、扣非利润同比大增。2025年第二季度实现营收19.25亿元，同比+76.58%，环比+48.03%；归母净利润1.63亿元，同比-51.38%，环比+34.74%；扣非净利润1.54亿元，同比+87.61%，环比+46.45%。第二季度毛利率15.89%，同比-1.57pct.，环比+0.35ct.；净利率8.17%，同比-22.63pct.，环比-0.86pct.。业绩同比下滑主要系去年同期出售电站形成2.7亿投资收益造成高基数引起。
    上半年铸件收入高增，外协加工影响毛利率。2025年上半年公司球墨铸铁类产品实现营收28.23亿元，同比+66.00%，毛利率17.38%，同比-1.90pct.；模具类产品实现营收0.54亿元，同比+530.20%，毛利率17.70%，同比-35.53pct.；合金类产品实现营收0.34亿元，同比+4.34%。
    产能稳步推升，逐步构建“一体化交付”产业链。截至2025年上半年，公司已经形成70万吨铸造产能，42万吨的精加工能力。公司积极通过“一体化交付”产业链的建设提升对客户的产品交付能力，采取自有精加工产能与外协加工产能协调共进、优势互补的方式。
    积极丰富产品结构，核电、合金钢业务进展顺利。核电领域，公司持续投入资源研发核电乏燃料转运储存罐，已具备批量交付能力。合金钢领域，公司布局高端市场，成功研发低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品，并完善全过程工艺参数验证，实现批量出货。
    风险提示：风电行业需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

上半年网内订单高增，固态变压器助力公司发力AIDC领域

四方股份(601126)
    核心观点
    上半年业绩稳定增长，收入结构变化影响盈利能力。2025年上半年公司实现营收40.20亿元，同比+15.62%；归母净利润4.76亿元，同比+12.41%。上半年公司毛利率30.52%，同比-2.95pct.；净利率11.84%，同比-0.38pct.。我们估计，公司毛利率下降或受毛利偏低网外业务占比提升所致。
    二季度收入稳健增长，业绩同比微降。2025年第二季度实现营收21.92亿元，同比+13.44%，环比+19.92%；归母净利润2.35亿元，同比-3.24%，环比-2.83%。二季度毛利率29.41%，同比-3.66pct.；净利率10.70%，同比-1.86pct.。我们估计，二季度业绩同比微降主要系网内确收节奏放缓引起。
    电网相关业务收入微增，网外业务收入快速增长。上半年公司电网自动化营收17.26亿元，同比+2.21%，毛利率40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业
    自动化营收20.03亿元，同比+31.25%，毛利率23.82%，同比-2.67pct.。
    两网二次中标金额大幅增长，网外二次市场地位领先。网内方面，上半年公司二次设备产品在国网集招的中标金额同比+60%，在南网框架招标的中标金额同比+15%，配电相关产品市场份额稳固。网外方面，公司二次设备在海上风电、风光大基地等细分市场的占有率稳居前列。
    公司持续深耕数据中心领域，具备二次和直流解决方案服务能力。公司围绕绿色用电与高算力需求，是国内少有的提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备、技术及全套解决方案的厂家，在西北、华北等区域形成规模化应用，中标阿里巴巴、中国移动、新疆克拉玛依市碳和水冷等多个数据中心项目，并紧密跟踪绿电直连以及直流配电的应用。
    固态变压器产品技术成熟，已有多个重点项目交付业绩。公司拥有固态变压器系列产品，具有高效率、高可靠性、高集成化、多端直流接入等优势，可全面适配下一代数据中心800V直流供电架构需求。截至目前，公司SST产品已有多项交付业绩，拓扑结构经过多次迭代优化整机效率已提升至98.5%。
    风险提示：国内电力投资不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

工业配套电源业务收入提升，公司加快AIDC布局

盛弘股份(300693)
    核心观点
    2025Q2实现归母净利润0.85亿元，同比-27%，环比+16%。公司2025上半年实现营收13.6亿元，同比-4.8%，实现归母净利润1.58亿元，同比-12.9%，2025上半年毛利率39%，同比-0.6pct，净利率11.4%，同比-1.1pct；公司2025Q2实现营收7.58亿，同比-9%，环比+25.6%；2025Q2实现归母净利润0.85亿元，同比-27%，环比+16%；2025Q2毛利率38.5%，同比-1pct，环比-1.1pct；净利率11%，同比-2.6pct，环比-0.8pct。
    工业配套电源业务收入提升，公司加快AIDC布局。受益于下游制造业、工业等领域需求回暖，以及国内数据中心建设提速影响，公司工业配套电源业务2025上半年实现收入2.8亿元，同比+12%，毛利率58.7%，同比+4pct。展望后续，公司有源滤波器APF、静止无功发生器SVG等产品主要应用于数据中心领域，且公司细分行业地位领先，直接受益于国内智算中心建设加码，同时公司于2025年6月成立AIDC事业部，目前持续加大在HVDC方面研发投入，AIDC方面的业务布局有望为公司提供业绩新增量。
    储能业务短期承压，公司积极布局新兴市场。公司储能业务2025上半年实现收入2.84亿元，同比-39%，毛利率27.8%，同比-2.2pct，业务短期承压主要在于国内储能市场竞争激烈，同时海外市场受到关税政策及行业竞争等因素影响。展望后续，公司积极布局北非、中东、南美以及“一带一路”沿线等新兴市场，储能业务有望企稳回升。
    充电桩业务保持稳健增长，积极拓展海外市场。公司充电桩业务2025上半年实现收入6.32亿元，同比+14%，毛利率34.9%，同比-3.2pct。展望后续，在国内方面，公司积极推进下沉市场布局，推出适配的快充桩及智慧充换电解决方案；海外方面，公司积极应对海外市场认证、技术标准等方面要求，积极推进海外市场布局，公司充电桩业务有望继续保持稳健增长。
    期间费用率有所提升，经营活动现金流回暖。公司2025上半年期间费用率合计26.5%，同比提升1.27pct，主要在于公司在持续拓展新的产品应用场景，持续做产品迭代，费用支出处于较高水位。2025上半年经营活动现金流净额1.21亿元，相较2024年上半年回正，其中2025年Q2公司经营活动现金流净额2.04亿元，同环比均大幅回暖。
    风险提示：海外市场开拓不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑公司储能业务短期受到承压，我们下调公司2025-2027年盈利预测至4.65/5.33/6.13亿元（原2025-2026预测为5.49/6.53亿元），同比+8.3%/+14.7%/+15%。当前股价对应PE分别为26/23/20倍，维持“优于大市”评级。

2025年上半年净利润同比增长24%，两机业务持续高景气

应流股份(603308)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比增长9.11%，归母净利润同比增长23.91%。公司2024年实现营业收入13.84亿元，同比增长9.11%；归母净利润1.88亿元，同比增长23.91%；扣非归母净利润1.87亿元，同比增长25.60%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入7.21亿元，同比增长19.05%；归母净利润0.96亿元，同比增长56.75%；扣非归母净利润0.97亿元，同比增长64.11%。
    盈利能力逐步提升，分业务看核心业务均向好发展。2025年上半年公司毛利率/净利率分别为36.33%/12.24%，同比变动+1.96/+1.13pct；2025年第二季度公司毛利率/净利率分别为35.86%/11.65%，同比变动+1.43/+2.50pct。费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.40%/8.19%/9.17%/4.05%，同比变动-0.08/+1.42/-3.45/-0.56pct。分业务看，2025年上半年高温合金及精密铸钢件收入8.42亿元，同比增长6.41%，毛利率38.42%，同比提升1.65pct；核电及中大型铸钢件收入3.26亿元，同比增长5.57%，毛利率34.50%，同比提升2.65pct；新型材料及装备收入1.46亿元，同比增长74.49%，毛利率31.94%，同比提升1.04pct。
    两机业务持续高景气，产品与客户持续突破带来订单爆发。两机行业持续高景气度，公司作为产业链核心供应商，与贝克休斯、安萨尔多、GE航空等签署战略和长期框架协议，又与西门子能源、赛峰集团、罗罗集团签订战略合作协议，截止2025年6月30日在手订单已达15亿元。订单爆发的背后是公司凭借强大技术实力实现客户与产品持续突破，公司从为西门子能源稳定供应F级燃机叶片到承担H级燃机叶片开发，与GE航改燃达成战略合作开发LM2500、LM6000系列多个型号产品。
    投资建议：公司作为国内航空发动机及燃气轮机精密铸件领先企业，燃机业务核心卡位、绑定海内外龙头受益行业景气上行；低空经济业务全面覆盖涡轴发动机、混合动力系统、无人机、通航机场运营，2025年取得积极进展；核电业务长期景气，前瞻布局核聚变领域。考虑到公司业绩符合预期，我们维持盈利预测不变，公司2025-2027归母净利润为4.23/5.68/7.51亿元，对应PE49/37/28倍，维持“优于大市”评级。风险提示：原材料价格波动风险；汇率变动风险；下游行业需求不及预期。

2Q25单季度营收创历史新高，海外业务同比增长35%

扬杰科技(300373)
    核心观点
    公司2Q25单季度营收创历史新高。公司1H25营收34.55亿元(YoY+20.58%)，归母净利润6.01亿元(YoY+41.55%)，汽车与海外等需求增长推动公司收入逐季度增长。2Q25公司单季度实现营收18.76亿元(YoY+22.02%，QoQ+18.79%)，归母净利润3.28亿元(YoY+34.4%，QoQ+20.3%)，海外占比提升推动毛利率33.1%(YoY+1.78pct，QoQ-1.5pct)同比增长。
    1H25汽车电子保持快速增长，产品品类多维拓展。1H25，需求端以旧换新政策下消费电子、工业下游需求温和复苏，汽车电子、AI带动高性能计算及高速通信等需求激增，为公司带来新的成长驱动力。公司上半年入选汽车芯片50强，工信部汽车白名单等，取得多家国际标杆tier1客户认证，技术和产品获得多家主流客户认可。此外，全自动化车规功率模块产线已建成投产，研制的三相桥功率模块、半桥功率模块等多款产品已在多家Tier1和终端车企完成送样及测试，车规级MOSFET产品亦进入批量量产阶段。
    1H25海外业务同比增长35%，越南基地顺利拓展。1H25随海外市场需求复苏，公司海外业务实现收入8.34亿元（YoY+34.97%，占比约24%），毛利率49.10%进一步提升。公司“MCC”品牌产品主打欧美市场，采用国内外电商业务模式，线下和线上相结合，全球化渠道持续布局；此外，公司首个海外基地MCC(越南)工厂一期已实现满产满销，首批两个封装产品良率达99.5%以上；二期项目顺利通线并逐步上量。由于海外业务毛利率高于国内，未来随着海外业务占比提升及越南产能释放，公司毛利率中枢有望逐步上行。
    碳化硅作为第三增长曲线持续布局，股份回购与分红彰显信心。公司投资的SiC芯片工厂已实现SiC MOS型号覆盖650V/1200V/1700V13mΩ-500mΩ范围，模块产品系列逐步完整；目前各类产品已广泛应用于AI服务器电源、新能源汽车、光伏、充电桩、储能、工业电源等领域。同时，公司已完成4098万元的股份回购计划，并推出2025半年度分红预案，拟每10股派息4.2元（含税）回报股东。
    投资建议：我们看好公司国内外双循环的业务模式及中长期IDM产品与产能的规模优势；短期结合1H25公司经营情况，略调整费用率，预计25-27年公司有望实现归母净利润12.4/14.5/17.0亿元(前值25-27年：12.4/14.3/16.9亿元)，对应25-27年PE分别为28/24/20倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：海外需求不及预期，消费需求不及预期等。

风机销量稳步增长，海外订单持续取得突破

三一重能(688349)
    核心观点
    2025年上半年业绩2.1亿元，同比-52%。2025年上半年，公司实现营业收入85.9亿元，同比+63%；归母净利润2.1亿元，同比-52%；扣非归母净利润1.0亿元，同比-74%；综合毛利率10.6%，同比-5.4pct；净利率10.3%，同比+2.1pct。单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入64.1亿元，同比+80%，环比+193%；归母净利润4.0亿元，同比+139%，环比扭亏为盈；扣非归母净利润3.2亿元，同比+111%，环比扭亏为盈；综合毛利率11.9%，同比-2.3pct，环比+5.5pct；净利率6.3%，同比+1.5pct，环比+15.0pct。风机销售收入快速增长。2025年上半年风机销售/电站产品/发电业务/风电服务分别实现收入64.1/18.3/0.83/1.83亿元，同比+30%/不可比/-36%/+26%；毛利率分别为4.6%/28.8%/67.8%/3.8%，同比-10.5/不可比/-1.4/+11.8pct。
    风机销售在手订单充裕。2025年上半年风机对外销量4.72GW，同比+44%；销售均价1358元/KW，同比-132元/KW。订单方面，上半年新增海外订单1GW，新增国内海风订单450MW；截至第二季度末，公司国内外在手订单超过28GW。电站业务稳步推进。2025年上半年公司新增并网风场规模460MW；截至第二季度末，公司在建风场容量约为2.9GW。随着各省陆续落地“136号文”实施细则，风电场项目投资回报及收益模式确定性提高，下半年风电场转让节奏有望加快。
    海外市场拓展持续推进。2025年上半年公司海外新增订单1GW，截至中报发布日海外新增订单已超过2GW，在手订单金额超过100亿元。订单分布上，在深耕亚太市场的同时，公司在拉美地区、欧洲地区均有订单收获，公司品牌的海外影响力逐步提升。
    风险提示：电站开发节奏不及预期；海外市场开拓不及预期；整机行业市场竞争加剧；原材料价格上涨。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    考虑到前期低价订单陆续交付以及新能源上网电价市场化改革使风电场转让节奏放缓，我们下调2025-2026年盈利预测至21.3/26.8亿元（原预测为23.3/28.2亿元），新增2027年盈利预测35.0亿元，同比+17.6%/+25.7%/+30.6%。当前股价对应PE为17.1/13.6/10.4倍，维持“优于大市”评级。