业绩高速增长，芯片电感前景广阔

铂科新材(300811)
    投资要点
    事件：公司披露2023年年度报告，业绩高速增长。公司2023年营业收入为11.59亿元，同比+8.71%；归母净利润2.56亿元，同比+32.48%；扣非归母净利润为2.39亿元，同比+29.58%。公司2023年全年业绩高速增长。
    公司2023年磁性电感营收超400%增加，500万片/月产能已在2023年建成，并应用于多家全球知名GPU厂商。公司2023年芯片电感营业收入1.03亿元，同比+406.47%。公司2023年成功开发了一系列专为AI芯片定制的芯片电感，其中配合700W级别GPU的电感料号已实现大规模量产，并展现出强劲的产品竞争力，通过取得与MPS（美国芯源系统股份有限公司，简称MPS）、英飞凌等半导体与系统解决方案提供商的认可和合作，产品已获得批量订单，并应用于多家全球领先的GPU芯片厂商。公司截至2023年末已顺利实现了500万片/月的芯片电感产能目标，公司计划在2024年年初将产能扩张到1000-1500万片/月，未来芯片电感增量前景广阔。
    公司2023年金属软磁粉芯在通讯及服务器电源领域的收入获得高速增长，汽车及光伏领域保持稳健。2023年公司金属软磁粉芯应用于通讯及服务器电源应用领域，在新基建和人工智能爆发等积极因素的推进下，销售收入同比取得高速增长，并预计2024年将持续保持高速增长；新能源汽车及充电桩领域持续取得了比亚迪、华为及其他造车品牌的认可与合作，销售收入保持稳健，预计2024年销售收入将有较大幅度的增长；光伏应用领域由于受到下游光伏逆变器厂商的去库存影响，销售收入同比基本持平，预计2024年将可能迎来增长。
    盈利预测：未来随着金属软磁粉芯各领域需求迎来增长，公司芯片电感产品大幅放量，预计公司2024-2026营业收入分别为15.88/21.18/25.92，归母净利润分别为3.53/4.76/5.76亿元，对应PE31.24/23.18/19.17，2023-2026年归母净利润年均复合增速31.09%，维持“买入”评级。
    风险提示：合金软磁粉芯竞争加剧超预期；新能源行业扩张不及预期；公司技术迭代不及预期

2023年年度报告及2024年Q1业绩点评：24Q1单季度利润创历史新高，车载高速连接器龙头持续超预期

电连技术(300679)
    投资要点
    事件：4月22日，公司发布2023年年度报告以及2024年第一季度报告。根据公司披露报告，2024年一季度公司实现营收10.4亿元，同比增长68.77%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长244.43%；扣非净利润为1.51亿元，同比增长252.06%。
    单季度利润创历史新高，车载高速连接器龙头持续超预期。2024年Q1，公司实现营收10.4亿元，同比增长68.77%，环比增长12.54%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长244.43%，环比增长48.77%；实现扣非1.51亿元，同比增长252.06%，环比增长34.2%。盈利能力方面，销售毛利率为35.31%，同比+3.52pct，环比+4.05pct。销售净利率为15.94%，同比+8.68pct，环比+4pct。2024年Q1业绩大幅上涨，主要系公司消费电子及汽车电子业务出货同比大幅增长，子公司恒赫出货较去年同期实现较好改善。2023全年，公司实现营收31.3亿元，同比增长5.37%；实现归母净利润3.6亿元，同比减少19.64%；扣非净利润为3.48亿元，同比增长19.66%。盈利能力整体来看，销售毛利率32.38%，同比+0.68pct。分业务来看，汽车连接器营收8.23亿元，同增60.06%；毛利率40.01%，同比+1.48pct。射频连接器及线缆连接器营收7.99亿元，同减8.48%；毛利率42.38%，同比+1.37pct；电磁兼容件营收7.96亿元，同减1.04%；毛利率29.12%，同比-0.48pct；软板营收3.11亿元，同减23.72%；毛利率6.06%，同比-11.26pct。总体来说，公司业绩大幅增长、整体毛利率基本保持稳定，主要系公司汽车连接器产品生产规模不断扩大，生产工艺改进及制造平台优势凸显，生产成本得到较好控制。
    汽车连接器出货量持续高速增长，BTB连接器带来新增量。（1）汽车连接器毛利率稳定：公司凭借在射频领域设计、制造等方面积累的经验，车载高频高速连接器产品已导入吉利、长城、比亚迪、长安、奇瑞、理想等国内主要汽车厂商供应链。随着汽车连接器业务持续高速增长，规模效应凸显，整体毛利率较2022年也保持相对稳定。（2）BTB为射频连接器带来新增量：2023年，智能手机受宏观经济等因素影响，出货量呈现前低后高趋势，公司整体市场份额及毛利水平较稳定。公司已经成为小米、欧珀、步步高、三星、荣耀、中兴、华为等全球知名智能手机企业的核心供应商。BTB连接器方面，公司与头部客户持续深入合作，射频BTB产品已批量用于核心客户，取得较好的市场反映，为公司业绩带来新增量。
    研发多下游布局，海外业务持续拓展。公司积极投入研发，2023年研发投入占营收比例达9.47%，较上年增长0.55pct。公司研发项目布局了公司传统的消费电子和汽车类业务的新产品品类，亦投入到工业连接器、无人机、服务器等下游场景。公司研发的低高度弹性锁定式工业连接器可以用于大型机械设备、AI机器人等领域，已获得客户认可。车载方面，公司车规级LVDS线束研发已进入中试阶段，可用于车载场景的高速浮动板对板已量产。服务器用MCIO高速线缆组件已满足量产要求。此外，公司积极拓展海外业务，已有海外大客户已顺利导入，2024年将大规模出货，海外业务因此呈现新局面。
    投资建议：24Q1公司消费电子及汽车业务同比高增，公司BTB业务与头部客户持续合作，为消电业务创造新的增量，汽车连接器业务有望持续成长，我们看好公司未来业绩的成长性，调整公司2024-2026年营业收入预期至45.43/60.31/75.73亿元，调整公司归母净利润预期至6.86/9.30/11.86亿元，以4月23日市值对应PE分别为26/19/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：公司研发进程不及预期，原材料涨价风险，行业竞争加剧。

24Q1金铜量价齐升，毛利增厚显著

紫金矿业(601899)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报。公司2024Q1单季度实现营收748亿元，同比-0.22%，环比+9.33%；实现归母净利62.6亿元，同比+15.05%，环比+26.37%，单季度归母净利同环比均实现增长。2024Q1公司进一步落实提质控本增效总方针，海外项目运营成本环比下降明显，矿产金精矿和铜精矿单位销售成本环比下降幅度分别达14%和13%，叠加金铜价格持续上涨背景，公司毛利水平增厚显著。
    2024Q1金铜产量同比增长，得益于价格上涨，成本控制卓有成效，矿山企业毛利率大幅提升。产量方面，2024年1-3月公司矿产金产量16.8吨，同比增加5%，环比下降5%，矿产铜产量26.3万吨，同比增加5%，环比增加4%，矿产锌产量9.8万吨，同比下降9%，环比下降0.2%；矿山企业毛利率为54.50%，同比增长0.97个百分点，环比增长8.88个百分点。价格方面，黄金价格再创历史新高；铜价因新能源需求持续强劲，且供应扰动频发而表现坚挺；锌价受中国地产等传统需求下滑所拖累，价格下跌明显。2024Q1国内黄金现货价格均价489.18元/克，同比+16.3%，公司金锭、金精矿单位销售成本分别为276.72元/克、145.17元/克，分别同比+8.05%、-5.58%，毛利率分别为41.47%、66.75%，分别较2023Q1同比提高3.53、8.70个百分点。铜现货均价69432元/吨，同比+1.5%，公司铜精矿、电积铜单位销售成本为18546元/吨，32155元/吨，分别同比-7.93%、-8.41%，毛利率分别为63.77%、44.77%，同比均实现增长。锌现货均价21033元/吨，同比-9.8%，公司矿产锌单位销售成本为8689元/吨，同比-3.74%，毛利率28.89%，在价格下降压力下毛利率同比下降3.32个百分点。
    旗舰矿山蓄势。铜方面，卡莫阿铜矿、巨龙铜矿均见可观增长。卡莫阿铜矿资源量约4266万吨，2023年矿产铜39.4万吨，2024年计划矿产铜50.7万吨；项目一、二期联合改扩能于2023年第一季度建成投产，年产能达到45万吨；三期采选工程预计于2024年第二季度建成投产，年矿石处理总量达到1420万吨，届时产能将提升至60万吨铜以上。巨龙铜业拥有资源量铜1927万吨、银1.06万吨、钼120万吨；2023年矿产铜15.44万吨，2024年计划矿产铜16.6万吨；二期改扩建2024年将全面开工建设，计划2025年底建成投产，达产后年矿产铜将达30-35万吨。金方面，波格拉金矿、海域金矿为主要增量项目。波格拉金矿为全球十大黄金矿山之一、巴新第二大金矿，拥有资源量金417吨，于2023年12月22日全面复产，复产达产后归属公司权益年矿产金约5吨。海域金矿为中国最大单体金矿，拥有资源量金562吨，计划2025年投产，整体投产达产后年矿产黄金约15-20吨，有望晋升为中国最大黄金矿山之一。
    盈利预测。我们参考公司产量规划目标及新增矿山投产进度，我们预计2024-2026年矿产金产量分别为74/90/99吨，矿产铜产量分别为111/117/134万吨。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为260、326、356亿元，同比增速23.2%、25.4%、9.2%，截至2024年4月22日收盘，2024-2026年对应PE分别为18.01x/14.36x/13.15x，维持“买入”评级。
    风险提示：黄金、铜、铅锌、锂等金属价格大幅下跌；改扩建项目不及预期导致产量不及预期；汇率波动风险。

主业显韧性，海南商发项目正式启动

九丰能源(605090)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季度业绩公告，24Q1公司实现营业收入63.33亿元，同比减少2.17%；实现归母净利润4.8亿元，同比增长6.32%；扣非后归母净利润4.62亿元，同比增长2.71%；公司确认员工持股计划的股份支付费用743.92万元，因发行可转换公司债券按照实际利率计提财务费用2173.55万元。
    气价整体回落，公司一体化“哑铃型”业务模式优越性凸显，清洁能源展现良好韧性。公司目前已形成了以船舶、接收站等核心资产为轴、上接国内外资源，下接终端的“哑铃型”业务模式，在天然气价格整体回落背景下，公司可灵活加大现货资源采购，降低成本，并积极匹配工商业、燃气电厂等下游客户，实现良好顺价，LNG业务展现良好韧性。LPG方面，24Q1销量同比维持稳定，顺价能力稳固，公司近年来加大化工原料用气市场开拓，并实现山东原料气市场突破，2023年，惠州5万吨级液化烃码头及LPG配套仓储基地项目完成审批，随着码头资产逐渐投入，公司有望实现LPG业务规模的进一步扩大。
    能源服务业务稳定性持续获验证，长期增量空间广阔有望带动公司利润改善。
    24Q1公司天然气回收处理配套服务作业量约10万吨，单吨服务性收益基本保持稳定；辅助排采业务在运营井口数超130口，较2023年末的110口实现进一步增长，根据公司规划：2024将重点拓展神府、临兴区块作业服务项目，并推进川渝地区作业服务项目试点，目标新增100口低产低效井辅助排采项目，辅助排采中长期趋势良好。此外，公司募投项目的“新紫荆花”号LPG船舶实现顺利交付并对外提供服务，进一步提升了公司核心资产能力和能源物流业务体量。
    海南商发项目正式启动，锚定商业航天积极拓展特气业务。2024年4月17日，公司为海南商业航天发射场建设的特燃特气配套项目正式开工，海南商发项目是国家首个商业航天发射场，正围绕星箭超级工厂打造“出厂即发射”模式，拥有独特的国际航天城配套优势、政策扶持优势和产业集群优势。公司依托已有的BOG提氦产能以及长久以来的甲醇和LNG资源优势，成功获得该项目特燃特气配套建设资格。项目预计投资总金额4.93亿元，预计各类气体年产量分别为：液氢333吨，液氧4.8万吨，液氮4.8万吨，氦气38.4万立方米，高纯液态甲烷9400吨。我们认为，商发项目作为公司特气领域的里程碑式事件，有望成为公司全面进入航天产业链的重要载体，协助公司拓宽除火箭发射外的其他特气需求。
    投资建议与估值：预计公司2024-2026年收入分别为294.43亿元、316.32亿元、330.02亿元，增速分别为10.8%、7.4%、4.3%，归母净利润分别为15.08亿元、17.64亿元、20.27亿元，增速分别为15.5%、17%、14.9%。对应PE分别为11X、10X、8X。维持“买入”投资评级。
    风险提示：全球经济波动风险，上游采购及其价格波动风险，汇率波动风险，项目推进不及预期风险，政策推进不及预期风险。

拓普集团：2023年收入业绩稳健增长，Tier0.5模式持续推进

拓普集团(601689)
    投资要点
    公司发布2023年年报，收入业绩稳健增长。2024年4月22日，拓普集团发布2023年年度报告。2023年全年公司实现营收197.0亿元，同比+23.18%；实现归母净利润21.5亿元，同比+26.49%；实现扣非归母净利润20.2亿元，同比+22.07%。从单季度来看，2023Q4公司实现营收55.49亿元，同比+13.49%；实现归母净利润5.54亿元，同比+12.62%。从盈利能力上看，2023年公司毛利率为23.03%，同比+1.42pct；净利率为10.91%，同比+0.29pct。伴随公司平台化战略不断推进，汽车行业八大产品线发展和新产品的逐步落地，公司业务有望创造新增长点。
    平台化战略持续推进，持续获得优质客户定点。公司贯彻产品平台化战略，以Tier0.5模式深化与客户的战略合作。该模式单车配套产品多、价值量高，为公司业绩成长注入动能。产品方面，2023年公司空气悬架系统、智能座舱执行器、IBS、EPS等项目相继量产，单车配套价值量有望持续提升。客户方面，2023年公司积极与华为-赛力斯、理想、小米等国内头部造车新势力，以及FORD、GM、STELLANTIS等国际整车厂合作，IBS项目、EPS项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目获得一汽、吉利、华为-赛力斯、理想、比亚迪、小米、上汽、东风等客户的定点。
    积极拓展机器人部件新业务，持续加大国内/国外产能布局。据公司2023年年报，公司研发的机器人电驱执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样。为模拟人类运动，每台机器人需要数十个运动执行器，单机价值约数万元人民币，市场空间广阔。公司设立电驱事业部，整合各项优势资源，为业务的发展提供战略保障。公司将充分发挥在智能电动汽车赛道积累的深度研发、精密制造、高效协同等领先优势，以电驱系统为抓手实现从智能电动汽车业务向机器人业务的拓展。公司持续加大国内/国外产能布局。（1）国内：杭州湾六期、七期及重庆工厂、湖州工厂、安徽寿县工厂约1100亩工厂陆续建成投产。杭州湾八期、九期及西安工厂加快规划实施。（2）国外：公司波兰工厂已经投产，墨西哥产业园与美国的工厂也在有序推进。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为28.7/36.5/45.8亿元，对应当前股价PE为20.8/16.4/13.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料涨价超预期、新能源客户销量不及预期、新业务拓展进度不及预期。

钨粉末业务筑盈利底，澳克泰有望打开向上空间

章源钨业(002378)
    投资要点
    事件：公司披露2023年报。公司全年实现营收34.0亿元，同比+6.15%；实现归母净利1.44亿元，同比-29.21%；实现扣非归母净利润1.35亿元，同比-20.41%，主要系全资子公司澳克泰产生亏损，棒材类产品市场价下滑，且产能未完全释放以致毛利倒挂，产生存货减值；以及为开拓市场导致销售费用大幅增加；全年亏损4875.39万元。公司2023Q4单季度实现营收8.82亿元，同比+26.5%，实现归母净利0.34万元，同比+32.2%，环比+42.0%，同环比均有所改善。公司计划现金分红7209万元，股利支付率达50.07%。
    钨原料价格高位，产品成本同步上涨挤压毛利率。销量上，2023年全年公司钨粉销量4175吨，同比增长3.31%；碳化钨粉销量4913吨，同比增长2.28%；热喷涂粉销量442吨，同比增长18.50%；公司本部硬质合金销量1104吨，同比增长10.28%；赣州澳克泰硬质合金（刀片）销量2041.17万片，同比增长27.66%；硬质合金（棒材）销量688.82吨，同比增长6.71%。价格上，受原料供应紧张影响，钨产品价格持续高位震荡，根据亚洲金属网数据，2023年钨精矿（WO3≥65%）平均价格为11.93万元/吨，较2022年平均价格上涨5.30%。公司钨粉、碳化钨粉产品处于产业链的中端，其生产成本与钨精矿价格正相关性较强，叠加行业竞争加剧，2023年钨粉和碳化钨粉毛利率分别为9.18%和8.94%，同比分别下降0.25、1.54个百分点。硬质合金方面，由于部分通用型合金产品市场竞争压力大，为保市场保客户而进行折扣销售导致毛利率下降；但高端刀片类合金产品产、销量增长，生产成本同比下降，2023年硬质合金毛利率为14.30%，同比增加0.49个百分点。
    澳克泰因销售费用增加以及部分存货项目计提跌价损失，盈利转为亏损。2023年赣州澳克泰实现营业收入5.5亿元，较2022年增长9.05%，其中涂层刀片销售收入3.1亿元，较上年同期增长27.90%，计算单位销售价格为14.95元/片；棒材销售收入2.1亿元，较上年同期减少0.94%，计算单位销售价格为30.58万元/吨。2023年澳克泰棒材类产品市场价下滑，且产能未完全释放以致毛利倒挂，产生存货减值；以及为开拓市场增加销售团队人员、展会宣传导致销售费用大幅增加，产生亏损4875万元。
    盈利预测。我们重点关注子公司澳克泰的盈利模型，进口替代逻辑将为公司贡献量价增量。我们预计公司2024-2026年营收分别为38、40和41亿元，归母净利分别为2.1、2.7、3.6亿元，同比增速49.0%、27.9%和31.7%，对应2024年4月22日收盘价PE分别为37.1x、29.0x和22.0x，维持“买入”评级。
    风险提示：APT价格大幅回落；超细碳化钨粉产能落地节奏不及预期；刀片及棒材下游市场需求不及预期。

经营符合预期，阿托品即将驱动公司高速成长

兴齐眼药(300573)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，实现营业收入14.68亿元，同比增长17.4%；归母净利润2.4亿元，同比增长13.4%；扣非净利润2.4亿，同比增长15.6%。
    23Q4经营超预期，环孢素持续加速放量。公司23Q4营收3.63亿（+47.7%），归母净利润5770万（+552.3%），均超预期。收入分结构看，23年医药制造实现营业收入10.9亿元（+32.6%），医疗服务收入3.5亿元（-13.5%）；其中，医药制造中的凝胶剂/眼膏剂、滴眼剂实现收入分别为3.74亿、6.63亿元，同比增速分别为18.4%、47.9%。滴眼剂高增速我们认为主要系干眼症首仿药物环孢素滴眼液于2021年新进医保谈判目录后持续快速放量，23年预计销售收入4.0-4.5亿元，依靠庞大的干眼市场以及首仿地位，预计24年将进一步快速放量。医疗服务收入下滑，主要系低浓度阿托品院内制剂销售新政影响；2022年7月份，互联网医院新政出台，禁止院内制剂通过互联网医院渠道销售，该政策对公司23年收入与利润造成一定影响。医药制造与医疗服务两大业务板块毛利率同比分别下降0.88pct、2.34pct，略微下降。期间费用率情况：1）销售费用率为36.4%，同比减少0.6pct，主要系滴眼剂高增长所致；2）管理费用率为10.5%，下降0.1pct，保持稳定；3）研发费用率达到11.4%，保持稳定。
    低浓度阿托品正式获批上市，有望驱动收入与业绩爆发式增长。24年3月11日，公2024-04司公告其硫酸阿托品滴眼液（0.01%）正式获得国家药监局上市批准，百亿级大单品有望正式开启获批后高速放量销售行情。根据我们预测，低浓度阿托品近视防
    3M控主要用于儿童及青少年人群，该年龄段近视人群总数近1亿人；当前主流阿托44.71品院内制剂年费用约为3600元，中性情况下，我们预计兴齐产品能在上市的第336.73个完整年（即2027年）达到销售峰值，达到101.8亿元，将重塑眼科药物市场格局。预计阿托品将从24Q2启动高速的放量销售，公司2024年有望迎来收入与业绩爆发式增长阶段。
    投资建议：阿托品2024Q1正式获批，暂且不考虑阿托品放量情况下，预计2024-收2026年公司将实现营收21.2/26.8/30.8亿元，实现归母净利润4.5/6.7/7.7亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：阿托品销售低于预期；环孢素滴眼液竞争加剧或集采降价风险；传统眼药产品推广销售不及预期及进入集采风险。

力量钻石：24Q1业绩高增42%，关注库存与需求周期拐点

力量钻石(301071)
    投资要点
    24Q1净利润同增41%，业绩复苏强势。1）2023年公司业绩表现承压，实现收入7.52亿元（yoy-17.0%），归母净利3.64亿元（yoy-21.0%），扣非净利润3.08亿元（yoy-29.5%），其中Q4单季度收入1.90亿元(yoy-17.88%)，归母净利1.01亿元(yoy-8.64%)。全年受培育钻与金刚石单晶价格下滑影响，整体毛利率同降11.6pcts至51.7%。期间费用管控能力优秀，研发/管理/销售费用率达5.83%/3.50%/0.86%，全年销售净利率同降2.4pcts至48.4%。公司拟以2.60亿股为基数，每股派发现金0.5元，合计派发1.3亿元，分红占比归母净利35.7%。2）24Q1业绩强势反弹：实现收入2.38亿元（yoy+45.0%），归母净利润1.06亿元（yoy+42.2%），扣非净利0.89亿元（yoy+41.1%），至24Q1货币资金达20.98亿元。
    短期销售价格下滑，培育钻与单晶盈利承压。前期募投产能逐步释放拉动销量增长，价格端受金刚石单晶与培育钻石需求影响价格有所下滑，短期盈利能力有所承压。分产品看，2023年度：1）金刚石单晶：实现收入2.05亿元（yoy+17.7%），毛利率同降9.9pcts至42.8%；2）金刚石微粉：实现收入2.96亿元（yoy-6.5%），价格上涨带动毛利率同增5.8pcts至59.8%；3）培育钻石：实现收入2.28亿元（yoy-41.5%），全球钻石消费需求疲软与销售价格下滑致毛利率同降26.6pcts至52.7%。
    培育钻石需求环比改善，关注库存周期拐点。参考印度GJEPC与钻石观察数据统计，2024Q1印度培育钻石毛坯进口额达3.53亿美元，同增19.77%，裸钻出口额达3.77亿美元，同增7.68%，整体需求表现明显改善，其中3月毛坯进口额达0.87亿美元（yoy-12.4%），于钻石进口渗透率达5.9%，裸钻出口额达1.24亿美元（yoy+11.0%），于钻石出口渗透率达9.6%。当前中游渠道虽仍有一定库存压力，下游消费教育持续拉动下，终端需求逐步起量，看好年内的库存拐点机遇。
    量价修复进行时，工艺迭代持续升级。24Q1以来的行业需求改善刺激公司产能扩张与盈利修复，期间公司坚持强化研发精修内功，2023全年/2024Q1研发费用投入达0.44/0.11亿元，占总营收比重达5.8%/4.7%。当前公司已储备丰厚人造金刚石工艺与技术，获得授权专利83项，发明专利9项，其中于1）消费领域：已经可批量化生产30克拉以下大颗粒高品级培育钻石，处于实验室研究阶段的培育钻石已突破50克拉；2）工业领域：实现IC芯片超精加工用特种异形八面体金刚石尖晶批量化生产，可对400目-1000目超细金刚石进行误差范围0.3μm-0.03μm的超高精加工。
    盈利预测与投资建议：力量钻石为国内人造金刚石制造龙头，以金刚石单晶+微粉+培育钻石的高协调性结构迅速响应市场需求。当前培育钻石行业渠道库存进入消化阶段，新一轮需求周期刺激公司业绩强势复苏。我们预计公司2024-2026年实现收入9.68/12.20/15.12亿元，同比增长28.8%/26.0%/23.9%，归母净利润4.49/5.67/7.27亿元，同比增长23.5%/26.2%/23.9%，当前对应2024年PE19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产能扩张不及预期、终端需求疲软、销售价格大幅下滑

差异化创新布局进入收获期，管线丰富潜力巨大

海思科(002653)
    投资要点
    业绩符合预期，Q1收入同比增长20%。2023年收入33.55亿元，同比11.27%。
    归母净利润2.95亿元，同比6.51%。归母扣非净利润2.42亿元，同比153.20%。基本每股收益为0.27元。拟向全体股东每10股派发现金红利2.00元。2024年Q1，收入7.52亿元，同比20.60%。归母净利润9195.59万元，同比增长219.86%。
    环泊酚国内放量迅速，国际化进展顺利：2023年，思舒宁实现了迅速放量和医院准入，麻醉产品2023年报表端收入8.5亿，占总收入比重超过25%。2023年末，思舒宁全部适应症均进入了国家医保目录。海外方面，HSK3486麻醉诱导（IGA）适应症的两项美国Ⅲ期临床试验均达到了预设主要开发终点，24年1月，公司启动了美国及欧洲的国际多中心Ⅲ期临床试验，目前研究正在顺利推进中。
    后续管线丰富，进入临床阶段的有12个1类创新药，迎来收获期:
    镇痛药物HSK21542：术后镇痛已于2023年10月申报NDA；
    神经痛治疗药物HSK16149：“糖尿病性周围神经痛”NDA于2023年11月完成了发补；“带状疱疹后神经痛”已于2023年9月申报NDA；公司2023年开展了内外部上市筹备
    超长效降糖药物HSK7653已于2023年12月完成了发补研究并递交相关资料，目前在发补审评中；全面启动上市准备和外部上市预热，截止2023年已初步完成省级以上内分泌专家教育，覆盖专家数100+，核心专家覆盖2轮以上，建立品牌认知
    呼吸系统疾病治疗药物HSK31858片：支气管扩张国内Ⅱ期临床顺利推进中，2023年11月与意大利Chiesi集团签署授权协议，将HSK31858“非囊性纤维化支气管扩张症”适应症大中华区（包括港澳台）以外的权益有偿许可给Chiesi集团，协议生效后公司获得了1,300万美元首付款，并将有望获得最高合计4.62亿美元价款以及未来实际年净销售额最高两位数的销售提成；“支气管哮喘”和“慢性阻塞性肺疾病”的IND已于4月初获批。
    HSK31679片（THRβ）：2023年6月获得非酒精性脂肪性肝炎IND批准，二期推进中；Protac HSK29116散、HSK40118片国内Ⅰ期临床推进中；HSK39297于2023年12月获得“原发性或继发性肾小球疾病”适应症临床批件，并于近期启动了国内临床Ⅰ期研究，新增的溶血性疾病相关适应症的IND也于2024年3月获批临床，计划直接启动Ⅱ期临床研究
    盈利预测：环泊酚销售表现优异，24年预计将有7653和16149两款创新药上市，商业化已准备就绪。同时管线中镇痛药21542，呼吸系统药物31858市场空间大。我们预计公司24-26年收入为38.76、50.86、67.09亿元，同比增长15.5%、31.2%、31.9%；24-26年归母净利润为5.52、8.97、13.79亿元，同比增长86.9%、62.6%、53.8%，公司今年催化众多，继续维持“买入”评级
    风险提示：临床研发失败风险、销售不及预期风险、政策风险等

业绩符合预期，第二成长曲线明确

恒瑞医药(600276)
    投资要点
    2023年业绩：2023年全年，公司实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；扣非归母净利润41.41亿元，同比增长21.46%。2023年公司累计研发投入61.50亿元，其中费用化研发投入49.54亿元。2024第一季度，公司实现营收59.98亿元，同比增长9.2%，实现归母净利润13.69亿元，同比增长10.48%。
    创新价值凸显，驱动收入增长：2023年公司创新药收入达106.37亿元，实现了同比22.1%的增长。2023年公司3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药获批上市，同时瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净3款创新药正式执行医保价格，驱动了收入的增长。仿制药收入略有下滑：第二批集采产品23年销售额同比减少7.02亿元，第七批集采涉及产品23年内销售额同比减少9.11亿元。
    进入“全面创新”新时代，在研创新药驱动第二轮增长：
    1）肿瘤领域：公司ADC平台已有11个新型、具有差异化的ADC分子成功获批临床，其中SHR-A1811（HER2-ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2ADC）、SHR-A1921（TROP2ADC）已处于三期阶段，临床推进迅速。达尔西利正在开展HR+/HER2-乳腺癌术后辅助治疗的Ⅲ期研究，计划纳入超4000人；苹果酸法米替尼2023年12月宫颈癌适应症NDA获CDE受理；PD-L1&TGF-β双抗处于三期及澳洲一期；EZH2（SHR2554）处于II期关键临床（T细胞淋巴瘤）；
    2）代谢领域，多个产品处于NDA和三期阶段，瑞格列汀（DPP-IV抑制剂）已于2023年6月国内获批上市，HR20031（DPP-IV/二甲双胍/SGLT2）、HRX0701（DPP-IV/二甲双胍）已处于NDA阶段，HR17031（胰岛素/GLP-1）已处于三期阶段，HRS-7535(GLP-1口服)减重和糖尿病处于二期，HRS9531（GLP-1/GIP）处于二期；
    3）风湿免疫领域，夫那奇珠单抗（IL-17A）23年4月银屑病NDA获CDE受理，2024年2月强直NDA获CDE受理；艾玛昔替尼（JAK1）23年8月强直NDA获CDE受理，2023年11月中重度特应性皮炎、类风湿关节炎NDA获CDE受理；SHR4640（URAT1）处于三期阶段。SHR-1703（IL-5）处于三期。
    4）大慢病领域，在心血管、抗感染、眼科、呼吸、疼痛、肾病等大专科领域布局丰富的管线。奥特康唑（CYP51酶抑制剂/外阴阴道假丝酵母菌病）2023年6月获批。泰吉利定术后镇痛于2024年1月获批；SHR8058干眼病适应症2023年2月NDA获CDE受理，SHR8028（环孢素A/干眼病）2023年3月干眼病适应症NDA获得CDE受理。我们预计未来1-3年将有多款新药上市，公司业绩将迎来新一轮加速成长。
    国际化再上新台阶，BD总额超40亿美金，多项海外临床开发中：2023年内，公司已达成5项对外许可交易(EZH2抑制剂SHR2554、TSLP单抗SHR-1905、HER1/HER2/HER4靶向药马来酸吡咯替尼片、PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗肝癌联合疗法、PARP1抑制剂HRS-1167、Claudin18.2ADC SHR-A1904)，交易总金额超40亿美金。公司未来将通过自研、合作、许可引进等多种模式，拓展海外研发边界，丰富创新产品管线。公司还稳步开展创新药国际临床试验：
    1）卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼(“双艾”组合)一线治疗晚期肝癌生物制品许可申请(BLA)获美国FDA正式受理；
    2）开展近20项国际临床试验，6款ADC以及PVRIG-TIGIT双抗等肿瘤创新产品均已实现国内外同步研发；
    3）HER3ADC产品SHR-A2009获美国FDA快速通道资格认定，这是公司产品首次获得该认定；
    4）Edralbrutinib片用于视神经脊髓炎谱系疾病(NMOSD)适应症获美国FDA孤儿药资格认定。
    盈利预测：公司创新药管线丰富，仿制药影响逐渐出清，业绩有望重回高增长，我们预计公司24-26年收入为256.5、301.3、378.3亿元，同比增速分别为12.4%、17.5%、25.5%；归母净利润为50.6、63、84.5亿元，同比增速分别为17.5%、24.5%、34.2%；对应PE分别为52.6、42.2、31.5倍。维持“买入”评级。
    风险提示：临床失败风险，竞争恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

费用上涨及计提减值影响全年业绩，24Q1高基数下维持增长

三棵树(603737)
    投资要点
    事件：2024年4月19日，公司发布2023年年度报告及24年第一季度报告：1）全年来看：2023年公司实现营收约124.76亿元，同比+10.03%，实现归母净利润约1.74亿元，同比-47.33%，实现扣非归母净利润约0.44亿元，同比-80.13%。公司拟每10股派发现金红利1.60元（含税），合计现金分红约0.84亿元，占23年归母净利润比例约48.59%。
    2）分季度来看：23Q4公司实现营收约30.65亿元，同比-9.62%（同比增速较上季度收窄23.03pct），环比-16.58%，实现归母净利润约-3.81亿元，同比减少4.10亿元，环比减少6.25亿元，实现扣非归母净利润约-3.92亿元，同比减少4.00亿元，环比减少6.06亿元。
    3）24Q1公司实现营收约20.66亿元，同比+0.62%，实现归母净利润约0.47亿元，同比+78.20%，实现扣非归母净利润约-0.77亿元，同比减少0.34亿元。
    渠道拓展支撑收入增长，原材料成本下行引导毛利率改善。1）主要产品销量实现增长：23年公司家装/工程墙面漆分别实现收入26.32/46.76亿元，同比+2.58%/+9.52%，胶黏剂/基辅材/防水卷材实现收入7.61/24.24/12.57亿元，同比+29.49%/+41.02%/+26.91%，主要得益于销量增长。23年公司家装/工程墙面漆实现销量43.46/118.50万吨，同比+3.25%/+22.88%，胶黏剂/基辅材实现销量4.39/40.78万吨，同比+33.55%/+63.22%，防水卷材实现销量9225.77万平，同比+30.09%。销量增长主要受益于零售及工程渠道拓展，零售端坚持高端定位，稳固三、四线优势地位并向一、二线市场全面进驻，且乡村仿石漆业务及线上电商新零售成长迅速，工程端优化渠道结构、严控地产风险，布局旧改、学校、医院等小B应用场景，并下沉县级渠道，小B渠道客户数量持续增加。
    2）主要产品单价同比下降：我们测算，23年家装/工程墙面漆单价为6.06/3.95元/千克，同比-0.65%/-10.87%，胶黏剂/基辅材单价为12.43/1.22元/千克，同比-3.04%/-13.60%，防水卷材单价约15.31元/平，同比-2.44%，主要系根据原材料价格变化进行的产品价格策略调整和产品结构变化。
    3）原材料成本下降对冲销售价格下降影响：23年乳液、钛白粉、颜填料、助剂、树脂等主要原材料采购单价均有超10%以上的降幅，助力公司23年整体毛利率提升2.61pct至31.51%。公司主要产品23年毛利率均呈现改善趋势，其中家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基辅材/防水卷材23年毛利率分别为47.69%/38.12%/23.39%/16.73%/15.25%，提升3.74/2.58/0.29/2.53/1.32pct。
    23Q4费用率上升及计提减值影响四季度及全年业绩。1）费用率方面，公司23年费用率约26.18%，同比+2.66pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.02%/5.44%/2.32%/1.40%，分别同比+1.76/+0.71/+0.00/+0.19pct。23Q4单季度费用率提升15.20pct，我们认为主要系销售费用率提升12.43pct以及管理费用率提升1.90pct所致，公司人员投入及市场推广活动增加，导致职工薪酬、广告及宣传费、差旅费等费用支出显著增加。2）利润率方面，公司23年归母净利润率约1.39%，同比-1.52pct，净利润率进一步降低除了有费用率上升的影响外，主要系公司谨慎性计提信用及资产减值损失所致。公司23年共计提信用及资产减值损失5.11亿元，同比+67.55%，其中减值主要发生在四季度，单季度公司计提3.29亿元，同比+135.15%，占全年减值的64.34%。我们认为，公司23年在谨慎性原则下进一步对应收账款、合同资产以及其他非流动资产（主要为预付购房款）进行减值处理，有利于充分释放减值压力。随着公司零售及小B占比进一步提升，公司经营质量有望持续优化，且部分已经在23年业绩中有所体现，23年公司应收票据、应收账款及合同资产合计40.70亿元，同比-18.01%，经营性现金流约14.08亿元，同比+47.29%，为近十年来的高点。
    24Q1高基数下维持增长，有望奠定全年基础。24Q1公司收入同比+0.62%至20.66亿元，在23Q1防控措施优化调整后的高基数下保持微增势头，依然主要受益于销量的增长。24Q1公司家装/工程墙面漆实现销量10.25/14.29万吨，同比+14.84%/-8.70%，胶黏剂/基辅材实现销量1.21/36.29万吨，同比+22.56%/+57.06%，防水卷材实现销量1486.23万平，同比+11.83%。价格方面，家装/工程墙面漆及基辅材单价环比23Q4下降，胶黏剂及防水卷材小幅上升主要系产品结构影响。成本方面，24Q1乳液、单体采购成本环比小幅提升，钛白粉、助剂、树脂、溶剂等环比小幅下降，成本端预计低位波动。24Q1公司收到政府补助1.47亿及部分坏账准备转回增厚公司业绩，24Q1归母净利润约0.47亿元，同比+78.20%。
    投资建议：我们认为，公司作为民族涂料龙头，渠道持续优化下C端+小B端稳步增长，大B端地产风险缓释，长期成长性有望逐步显现。我们预计公司24-26年归母净利润约7.07、8.60和11.10亿元，现价对应PE分别为22.89、18.80和14.57倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济景气度下降；原材料价格大幅波动；新业务整合不及预期。

上网电量电价齐升叠加煤炭价格下降，助力公司业绩大幅增长

穗恒运A(000531)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入48.22亿元，同比增长22.64%；归母净利润2.93亿元，同比增长611.45%；扣非归母净利润3.8亿元，同比增长359.16%；基本每股收益0.3504元/股，同比增长602.73%。
    上网电量、售汽量齐升，支撑公司业绩大幅增长。2023年公司完成上网电量71.69亿千瓦时，同比增长21.56%；售汽量394.33万吨，同比增长3.67%。2023年公司实现营业收入48.22亿元，同比增加22.64%；实现归属上市公司股东净利润29,311.03万元，同比增加611.45%，主要是报告期内上网电价量齐升，燃煤价格下降及东区气电项目并网发电使得外购燃气成本增加等综合影响。公司积极发展气电，恒运东区2×460MW级“气代煤”项目于2023年9月全面投产；白云2×460MW级天然气发电项目于2023年7月全面开工建设；知识城2×460MW级天然气发电项目积极推进前期工作。上述六台天然气机组全部建成后，将为保障大湾区电力、热力供应提供更加低碳、更加安全、更加高效的电源点支撑。此外，根据公司3月8日投资者关系活动记录表，公司拟对108万千瓦小燃煤机组升级，谋划建设新的超超临界大机组。我们认为未来随着新的机组投产，将支撑公司业绩稳步增长。
    聚焦能源主业，向清洁新能源转型升级。1）光伏电站方面：光伏电站方面，江门台山海宴500MWp渔业光伏项目2023年内实现全容量投产发电，经济效益、生态效益、社会效益都十分突出；目前汕头550MWp渔光互补光伏项目建设取得重大突破进展，预计将于2024年投产。2）集中供热方面：热能集团践行“走出去”策略不断拓展优质供能项目，取得新的重大成果，新增东莞豪丰工业园、穗丰食品智慧港园等集中供热项目。3）氢能方面：公司积极发挥氢能链主作用，实现了“一线一站一基金”（“一线”是指：开通了广州市首条氢能公交示范线；“一站”是指：建成了广州市首座“五位一体”综合能源站；“一基金”是指：设立广州市首支氢能产业母基金——广州开发区湾顶新动能产业投资基金）。与现代汽车氢燃料电池系统（广州）有限公司、广州开发区交通投资集团有限公司合资组建氢能科技公司，实施零部件本土化生产，首批60台氢能物流车正式交付使用。4）储能方面：公司建成了全省首家国企配置智能化储能生产线——2GWh新型储能集成和锂电池PACK高端制造生产线；积极开拓电网侧、电源侧、用户侧储能业务，探索锂电储能、飞轮储能、全钒液流、抽水蓄能等多种储能技术路线，全力打造“研发+制造+投资”储能新业态。
    投资建议与估值：公司聚焦能源主业，顺应国家能源发展战略，积极响应“碳达峰，碳中和”号召，全力做强做优做大“电、热、氢、储”四大板块，科技创新赋能，构建“能源+科技”的产业体系。我们根据公司实际运营情况，调整公司盈利预测，并新增26年预测，预计2024-2026年，公司收入分别为53.24亿元、66.28亿元、69.76亿元，增速分别为10.4%、24.5%、5.2%，净利润分别为3.11亿元、3.62亿元、4.1亿元，增速分别为6.2%、16.4%、13%，维持“增持”评级。
    风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；煤价上行的风险；电价下行风险；政策推进不及预期。

营收和业绩符合预期，核心产品和区域表现向好

天佑德酒(002646)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入12.10亿元，同比增长23.50%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长18.36%；实现扣非归母净利润0.85亿元，同比增长33.50%。根据计算，2023Q4实现营业收入2.69亿元，同比增长42.03%；实现归母净利润-0.16亿元，上年同期实现归母净利润-0.25亿元；实现扣非归母净利润-0.08亿元，上年同期实现非归母净利润-0.33亿元。
    23Q4延续高增，全年略超激励目标。23Q4营收同比增长42.03%，第四季度商务和聚饮需求继续恢复。全年来看，公司青稞白酒收入同比增长29.5%，量价齐升，销量/吨价分别同比增长21.5%/6.6%。其中高价位产品增速快于低价位产品，100元以上产品营收同比增长46.0%，100元以下产品同比增长14.3%，100元以上产品营收占比同比提升6.6pct至53.1%。分区域来看，23年省内/省外收入分别同比增长27.3%/20.6%，公司全国化进程以晋、陕、豫为战略核心市场，积极布局无锡、福州、南宁、张家口等城市，为全国化做好布点工作。第四季度合同负债0.81亿元，同比增加0.23亿元。
    23年公司综合毛利率同比提升1.0pct至63.0%，青稞白酒毛利率同比下降0.5pct，葡萄酒毛利率提升和低毛利率的其他业务占比降低带动整体毛利率提升。23年销售费用率同比下降1.0pct，其中广宣费/职工薪酬分别同比增长33.6%/4.4%，23年青稞荟俱乐部、四季之酿私享会、名酒进名企等品推活动进一步提升了消费者粘性。23年管理费用率同比下降2.0pct至12.4%，管理费用金额基本平稳，收入增长带来管理费用率下降。23年财务费用率同比提升1.3pct，主要原因是汇兑收益减少。综合影响下，全年归母净利率同比降低0.28pct至7.4%。
    投资建议：我们认为，公司23年改善势头较好，24年核心产品有望稳健增长，预计24-26年公司营业收入分别为14.4/16.8/19.1亿元，同比增速为18.6%/16.9%/14.0%。预计归母净利润分别为1.2/2.0/2.6亿元，同比增速为37.2%/59.2%/30.8%，维持“增持”评级。
    风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

净利润大幅增长，三年战略定发展基调

海伦哲(300201)
    投资要点
    营收、净利润双双大增，新战略定基调，前景可期。23年营收、净利润双双大增，核心产品毛利率相对稳定，“一二三二一”战略奠定中长期发展路径，前景可期。得益于公司市场地位恢复提升，公司23年实现营收13.52亿元，同比增长32.03%，实现扣非归母净利润1.38亿同比增长92.63%。聚焦三大主业，深耕军品及特种车市场，23年业绩大幅提高。
    核心产品毛利率稳中有升。23年实现整体毛利率达到32.58%，高于上年同期水平0.36个百分点。高空作业车连续三年毛利率超36%保持稳定；军品及消防车毛利率由15.66%提升至20.13%，盈利能力提升明显；电源车毛利率由22年33.66%小幅度下降至30.63%；抢修车毛利率由42.19%大幅度提升至48.59%。
    费用率稳中有降，盈利能力大幅提升。公司23年销售费用率由9.67%下降至8.85%，管理费用率由5.05%小幅提升至5.27%，财务费用率由0.56%降至0.43%，研发费用由4.33%降至3.73%。公司23年实现销售净利率15.09%，上年同期为7.10%，盈利能力大幅提升。
    三年战略定发展基调。公司召开多轮战略研讨会，规划公司发展路径。按照“一二三二一”蓝图，即“坚持一个中心、实施双轮驱动、做大做强三项主业、实现业绩翻两番、再造一个海伦哲”的口号，公司全面深化发展战略，加强技术研发和创新工作，巩固三项主业基本盘，优化职能配置，实施限制性股权激励提升员工凝聚力及工作动力，并且追收业绩补偿款改善公司资产结构，坚决维护股东利益。同时，未来公司将全面加强国际市场开拓，形成国内国际双轮驱动，继续释放公司潜力。
    投资建议。公司聚焦三大主业，维持高研发投入，国内外齐发力，预计公司24-26年归母净利润有望达到2.47/3.05/3.71亿元，对应EPS为0.24/0.29/0.36元，对应PE为17.84/14.42/11.16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观环境变化的风险、市场竞争加剧的风险、应收账款占比较高的风险、人才储备不足的风险

减值拖累当期业绩，零售业务延续高增

东方雨虹(002271)
    投资要点
    事件：公司2023年实现收入328.23亿元（+5.15%），归母净利润22.73亿元（+7.16%），扣非归母净利润18.41亿元（+2.05%）；其中Q4实现营收74.62亿元（-4.76%），归母净利润为-0.8亿元（-117.18%），扣非归母净利润-3.31亿元（-217.46%）；同时23年度分配预案为：拟向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），分红比例占当期利润的为66.5%。
    Q4收入增速进一步放缓，减值拖累当期业绩。公司Q1-Q4收入增速分别为18.8%、4%、5.41%、-4.76%，整体呈逐季度下降趋势；23年一季度疫情放开后，前期压制的购房需求集中释放，地产新房、二手房成交回暖支撑需求；进入二季度，宏观经济承压，地产销售等数据的下行拖累行业需求；而下半年地产无明显起色，房企经营压力增大以及地产销售等持续低迷，地产链需求持续承压，公司整体经营也呈现一定压力。当前在地产及产业链下行周期，公司积极战略调整，工程业务加速一体化公司渠道下沉，提升渠道业务占比，同时，以民建集团、德爱威涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的C端零售业务保持稳健增长，2023年公司零售业务收入约为92.87亿元，同比增长28.11%，占总收入比例为28.29%；战略上公司继续坚定开拓零售市场以及渠道端客户，公司零售业务占比提升有利于优化现金流及提高经营质量。Q4成本端主要原材料沥青价格延续下降趋势，以山东地区重交沥青价格为例，Q4均价约3622元/吨，同比下滑约6.8%，环比下降约4.5%，原材料价格下滑利于公司毛利率修复，但由于商品价格端的承压以及产品价格的调整，23Q4公司毛利率约为23%，环比下降约6.4个pct，同比下降约2.5个pct。
    23年公司经营性净现金流明显改善，应收账款增速低于营收增速。2023年公司经营性现金流净额约为21亿元，同比增加约14.5亿元，其中Q4净流入68.63亿元，同比减少17.54亿元，23Q3公司收现比为1.24x，同比减少0.35x，环比增加0.27x；全年经营活动净现金流明显改善主要由于公司加大渠道变革，提升经销及零售占比，优化直销，回款情况明显好转所致；2023年末，公司应收账款和应收票据合计同比下降10.56%，低于同期营收增速，其他应收款为40.76亿元，较年初增加约19.32亿元，主要是随着公司业务规模的扩大，保证金规模随之增加。2023年末，公司账面货币资金为91.2亿元，资产负债率为43.9%，较年初回落2.35个pct，充足的货币资金为公司生产经营提供有力保障，公司经营质量稳步提升。
    23Q4资产+信用减值约4.33亿元，期间费用率约为16.55%。2023年公司集体资产减值准备总额约为10.39亿元，其中Q4资产及信用减值约4.33亿元，主要是应收账款按照账龄做减值计提，以及合同资产减值和存货跌价损失，因此影响当期业绩；随着市场环境走弱承压，公司也积极调整应收账款策略，对账期容忍度降低，持续加强应收账款回款力度，降低坏账风险；Q4公司期间费用率为16.55%，同比下降约4个pct，其中管理费用率下降3.28个pct，主要股权激励费用减少所致。
    产品多元化发展，打造综合建材集团。公司在主营建筑防水材料的基础上，大力开拓建筑装饰涂料、特种砂浆、建筑粉料、建筑节能保温、建筑工程修缮服务和上游材料非织造布、VAE乳液等多领域产品发展，依托防水材料多年积累的销售渠道和客户资源，多产品布局打造综合建材集团。公司在以砂粉科技、虹昇新能源为代表的业务板块深耕细作、蓄势发力；其中砂粉科技集团针对建筑砂粉产品对于运距较为敏感的特性，进一步完善全国性的生产基地布局，为逐步缩短运距、实现全国范围内200公里供应半径、24小时使命必达奠定良好基础；23年公司砂浆粉料实现收入约42亿元，同比增长40%，毛利率约27.56%，同比提升4.67个pct，为公司带来新的业绩增长点。
    投资建议：在行业下行周期，公司作为防水行业龙头，加速渠道变革，业务多元化发展抵御单一品类的失速风险，从经营情况来看，23年公司战略调整初见成效，静待地产触底企稳后公司业绩更进一步；考虑到短期地产磨底带来的需求承压，我们调整24-26年公司归母净利润分别为29.05、35.63和43.71亿元，对应EPS分别为1.15、1.41、1.74元，对应PE估值分别为11.7、9.6、7.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

2023年钨钼板块带动业绩稳健增长，2024年Q1三元材料及钴酸锂销量大幅提升

厦门钨业(600549)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告，2023年业绩稳健增长，2024年Q1业绩小幅下滑。2023年全年公司营业收入393.98亿元，同比-18.30%；归母净利润16.02亿元，同比+10.75%；扣非归母净利润14.00亿元，同比+13.29%，经营活动产生的现金流量由22年的负转正。2024年一季度公司营业收入82.70亿元，同比-3.41%；归母净利润4.27亿元，同比-2.95%；扣非归母净利润3.01亿元，同比-23.27%。
    钨钼是2023年业绩增长的基石，能源新材料和稀土板块23年全年承压。（1）钨钼：2023年公司钨钼主要深加工产品保持增长，板块实现营业收入164.63亿元，同比+25.10%；实现利润总额23.48亿元，同比+61.84%，若剔除公司联营企业投资收益的影响，公司钨钼业务利润同比+57.10%。（2）稀土：2023年度稀土产业受原料价格持续下行、市场竞争加剧影响，盈利能力同比大幅下滑。公司稀土业务实现营业收入54.9亿元，同比-10.59%；实现利润总额1.44亿元，同比-54.54%。（3）能源新材料：2023年公司能源新材料业务营业收入173.11亿元，同比-39.77%；实现利润总额5.59亿元，同比-54.98%。公司全年钴酸锂产品销量3.46万吨，同比+4.16%；三元材料销量3.74万吨，同比-19.39%。
    2024年Q1三元材料及钴酸锂销量大幅提升，钨钼利润短期承压，稀土持续承压。
    （1）钨钼：2024年第一季度，公司钨钼业务实现营业收入40.47亿元，同比+9.81%；实现利润总额5.40亿元，同比-4.59%，若剔除联营企业投资收益的影响，公司钨钼业务利润同比-3.21%。利润下降的主要原因是公司钨冶炼的副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降，钨冶炼环节利润有所减少。（2）稀土：2024年第一季度，公司稀土业务实现营业收入9.12亿元，同比-26.66%；实现利润总额0.40亿元，同比-64.79%。（3）能源新材料：2024年第一季度，公司新能源电池材料业务实现营业收入32.99亿元，同比下降8.02%；实现利润总额1.14亿元，同比下降5.31%。24年Q1公司持续开拓三元材料市场，实现销量1.59万吨，同比+249%；钴酸锂产品销量0.84万吨，同比+62%。
    投资建议：随公司三大板块新项目逐渐建成投产、新能源等市场需求持续提升，公司产品产销量有望快速提升，带动公司业绩有所增长。预计公司2024-2026年营收分别为435.16/497.34/549.39亿元，归母净利润分别为18.44/23.42/26.83亿元，对应PE16.22/12.77/11.15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超预期；稀土永磁材料竞争加剧；公司销售策略影响公司产品销售量

致欧科技：全年净利高增65%，看好海外仓储优化与利润率提升

致欧科技(301376)
    投资要点
    净利润高增65%，全年业绩符合预期。2023年公司实现收入60.74亿元（yoy+11.3%），归母净利4.13亿元（yoy+65.1%），扣非净利润4.32亿元（yoy+71.8%），其中Q4单季度收入19.38亿元(yoy+45.0%)，归母净利1.26亿元(yoy+60.6%)。全年受海运集装箱价格回落影响与供应链整合的规模效益释放，整体毛利率同增4.67pcts至36.3%。期间线上平台销售规模扩张与费用投放致使销售费用率同增1.2pcts至23.2%，管理/研发费用率同增0.83pcts/0.16pcts至4.0%/1.0%，全年销售净利率同增2.2pcts至6.8%。至2023年末，公司经营性现金流净额同增51.7%至15.0亿元，存货及应收账款分别同增27.6%/33.0%至8.8/1.9亿元。公司拟以4.02亿股为基数，每股派发现金0.5元(含税)，合计派发2.0亿元，分红占比归母净利48.6%。
    宠物家居增速亮眼，欧洲OTTO线上发力强劲。1）分品类看：家具受产能限制与缺货影响，收入达27.1亿元（+4.8%）；家居品类有效巩固欧洲市场地位，并提升北美竞争优势，实现收入22.9亿元（+22.3%）；宠物等新品类表现出色，收入同增37.3%至5.2亿元。2）分地区看：海运费用优化带动盈利改善，欧洲、北美两地毛利率分别同增5.5/3.1pcts至38.9%/32.4%，其中欧洲网点仓储布局与品牌势能成熟，全年收入同增21.6%至37.3亿元，占总收入比同增5.3pcts至62.3%，北美地区受上半年新品延迟与行业竞争等影响，收入同降3.2%至21.7亿元。3）分渠道看：头部电商平台销售集中度持续提升，亚马逊与OTTO收入同增12.8%/81.0%，占比提升至68.6%/4.2%，B2C模式毛利率同增4.6pcts至37.8%。
    北美家居库存仍处低位，线上大盘增速稳健。据美国人口普查局数据显示，2024年初以来零售批发商整体库存环比下降，积压库存持续消化，其中至3月初家居家具批发库存环比降至169亿美元，同降11.6%；零售环节家具品类库存达278亿美元，环比增长1.4%，已逐步进入需求拐点。从线上销售表现看，亚马逊全球站点3月家居品类销售达44.3亿美元，环比增长12%。至24Q1公司于亚马逊德国、法国、美国站点中细分类目排名TOP20以内的ASIN分别达314/340/91个，于英法德意站点的家具家居品类销售排名第一。
    海运费用影响有限，关注北美利润率提升空间。1）红海扰动有限：“红海”事件爆发致国际海运价格短期上行，但供需格局实质性暂无变化，当前公司已及时关注航运价格趋势，控制长期协议与市场即期的货量权重分配，平滑冲抵运费扰动的负面影响。2）区域策略突破北美：展望2024年公司仍将发展重心倾注欧美，持续提升亚马逊市场份额并扩大TEMU、SHEIN、Tik Tok等新兴平台的流量机遇，重点关注美国市场在亚马逊Vendor渠道、TOP Listing产品的营运，通过提升海外仓自发比例实现降本增效；3）仓网布局优化：加强海外仓储物流能力，分散德国中心仓分拨压力，提升法国、西班牙等前置仓发货比。同时于东南亚加大产品采购范围与力度，计划将东南亚对美出货比例提升至20%，降低关税成本影响。
    投资建议：致欧科技为柔性供应链在家居家具赛道在品牌化出海的标杆，在股权激励加持下，积极看好欧美头部平台的营运优势与海外仓储布局优化，有望以尾程自发配送比例提升降本增效突破盈利空间。预计公司2024-2026年实现收入76.0/94.6/118.0亿元，归母净利润5.1/6.2/7.5亿元，对应2024年PE20倍，维持“买入”评级。
    风险提示：海运价格持续上行、平台经营风险、品类扩张风险

2023年年度报告及2024年Q1业绩点评：24Q1再创业绩高峰，汽车电子构建第二发展曲线

龙迅股份(688486)
    投资要点
    事件：4月17日晚，公司发布2024年第一季度报告。根据公司报告，2024年Q1公司实现营收1.04亿元，同比增长101.95%；实现归母净利润0.31亿元，同比增长324.85%；扣非净利润为0.23亿元，同比增长379.55%。
    产品布局和业务拓展迅速，业绩实现稳健增长。2024年Q1，公司实现营收1.04亿元，同增101.95%，环增2.97%；实现归母净利润0.31亿元，同增324.85%，环比减少6.06%；实现扣非0.23亿元，同增379.55%，环增27.78%。公司23Q2以来季度营收持续同增，Q1再创季度营收新高峰，主要系公司持续拓展国内外市场，订单量大幅增加所致。Q1盈利能力表现稳定，销售毛利率为54.11%，同比-0.8pct，环比-0.3pct。销售净利率为29.73%，同比+15.6pct，环比-2.2pct。从2023年全年来看，公司实现营收3.23亿元，同比增长34.12%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长48.47%；扣非净利润为0.67亿元，同比增长17.77%。分业务来看，公司高清视频桥接及处理芯片营收2.97亿元，同增39.24%；毛利率53.54%，同比-8.03pct。高速信号传输芯片营收0.25亿元，同比-4.89%；毛利率58.10%，同比-13.43pct。主要系集成电路行业竞争加剧，产品售价与成本双向承压，导致毛利率下降。总体来说，围绕自身技术优势和市场能力积极进行产品布局和业务拓展，实现了公司整体业绩的较快增长。
    芯片产品持续放量，积极布局汽车电子。公司各类芯片产品进展持续推进：（1）高清视频桥接及处理芯片，公司研发的4K/8K超高清视频信号桥接芯片开始批量出货，可满足新一轮4K/8K超高清商显及VR/AR等微显示市场的需求；（2）高速信号传输芯片，公司基于单通道12.5Gbps SERDES技术研发的通用高速信号延长芯片在5G通信领域已实现国产化应用，同时公司正在进行面向HPC的数据传输和处理系列芯片的研发。此外公司紧跟热门发展赛道，把汽车电子作为重要的业务拓展方向，将为公司的持续发展注入充足动能。多款支持不同协议的视频桥接和处理芯片，已导入车载抬头显示系统领域，其中有8颗芯片已通过AEC-Q100的测试，进入了多个国内外知名车企，并成功量产；针对高端汽车市场对于视频长距离传输和超高清视频显示需求开发的车载SerDes芯片组已成功流片，进入验证测试阶段。
    股权激励彰显发展信心，国际化战略强化竞争优势。2024年1月12日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案）。考核目标为：考核年度2024-2026年内，各考核年度毛利率均不低于40%，且以2023年的营业收入为基数，2024-2026年营业收入增长率分别不低于50%/150%/275%。公司本次激励有利于进一步完善公司治理结构，健全公司激励机制，吸引和留住优秀人才，将员工与公司利益相绑定，促进公司的持续发展。同时，公司在新加坡设立境外全资子公司，已于2023年12月22日完成了注册，目前在正常运营中。此举进一步拓展了公司海外市场，提高全球供应链采购能力和市场竞争优势，有助于公司国际化的长远发展。
    投资建议：我们看好龙迅股份持续增长的业绩表现及汽车电子相关业务的成长性，预计公司24-26年实现收入4.77/6.83/10.22亿元，实现归母净利润1.50/2.20/3.35亿元，以4月18日市值对应PE分别为40/27/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，供应商集中度高，半导体行业周期性及政策变化风险。

公司年报及一季报点评：24Q1产销下滑拖累业绩，高股息凸显投资价值

潞安环能(601699)
    投资要点
    事件：公司发布2023年及2024年一季度业绩报告。2023年，公司实现营业总收入431.37亿元，同比-20.6%；归母净利润79.22亿元，同比-44.1%；扣非归母净利润78.89亿元，同比-45.11%；单季度来看，Q4公司实现营业收入101.24亿元，同比-29.3%，环比-9.0%；归母净利润6.52亿元，同比-86.7%，环比-67%；扣非归母净利润6.47亿元，同比-87.4%，环比-67.2%。2024年一季度，公司实现营业总收入86.59亿元，同比-27.2%，环比-14.5%；归母净利润12.88亿元，同比-61.9%，环比+97.5%；扣非归母净利润12.85亿元，同比-61.7%，环比+98.6%。
    煤炭量增价减，焦炭业绩承压。煤炭业务方面，2023年公司实现原煤产量/商品煤销量为6046/5498万吨，同比+6.3%/+3.9%，商品煤吨煤售价728元/吨，同比-21.8%，吨煤成本348元/吨，同比-3.3%，其中混煤/喷吹煤销量为2941/2162万吨，同比-0.9%/+6.0%；混煤/喷吹煤吨煤售价562/990元/吨，同比-18.7%/-26.7%；混煤/喷吹煤吨煤成本为265/489元/吨，同比-2%/-4.3%。分季度来看，Q4公司原煤产量/商品煤销量为1584/1457万吨，同比+19.9%/+1.9%，环比+5.04%/+9.7%，商品煤吨煤售价651元/吨，环比-9.5%，吨煤成本360元/吨，环比+1.2%，其中混煤/喷吹煤销量738/613元/吨，同比+8.9%/-10.5%，环比+10.6%/+8%。焦炭业务方面，2023年受地产景气度下行影响，黑色产业链表现弱势，公司焦化板块出现较大亏损，全年实现销量124万吨，同比-27.3%，吨焦价格2260元/吨，同比-19.2%。
    24Q1价格回暖，高股息凸显投资价值。2024年一季度受到安监等因素影响，产销下滑，实现原煤产量/商品煤销量1324/1181万吨，同比-9.93%/-7.08%；环比-16.4%/-18.9%，吨煤收入689元/吨，同比-20.7%，环比+5.9%，吨煤成本378元/吨，同比+7.6%，环比+5.0%，其中混煤/喷吹煤销量655/459万吨，同比-10.2%/-0.2%，环比-11.2%/-25.1%。展望未来，2024年3月钢厂焦煤库存已接近去年二三季度水平，经济稳步恢复&大规模设备更新有望带动钢厂补库需求，焦煤价格有支撑。2023年公司拟分红47.53亿，分红比例为60%，对应股息率（4/18收盘价）6.6%，高股息凸显投资价值。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026归母净利润分别为73.3/77.7/79.8亿元，EPS分别为2.45/2.60/2.67元，PE分别为9.79/9.24/9.00倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内经济复苏力度不及预期；煤炭价格超预期下行；基建固定资产投资资金使用不及预期

珀莱雅：23&24Q1业绩超预期，全面绽放、开启新征程

珀莱雅(603605)
    投资要点
    珀莱雅23&24Q1业绩超预期，经营质量持续向好。（1）2023年：实现营收89.05亿/+39.45%，归母净利润11.94亿/yoy+46.06%，收入及利润均超预期；毛利率为69.93%/+0.23pcts，来自于高毛利率的线上直营占比提升；销售费用为39.72亿，销售费率略增1.02%至44.61%，主因新品牌孵化、线下渠道及海外渠道探索影响；管理费用和研发费用同营收基本同比例变动，管理费用中员工薪酬及股权激励费用增加。（2）23Q4：营收36.56亿/+50.86%，主品牌在天猫双十一超越欧莱雅、兰蔻等品牌登顶美妆类目第一名，但毛利率为68.15%、略有扰动、超头合作折扣力度大影响，归母净利润为4.48亿/+39.06%，归母净利率仍实现12.25%。（3）24Q1：营收21.82亿/+34.56%，归母净利润为3.03亿/+45.58%。
    爆款单品+渠道裂变，看好主品牌迈向百亿规模。23年珀莱雅品牌营收71.77亿、同比增长36.36%，（1）分产品看：23年针对双抗系列及红宝石系列进行升级，发布了首款备案通过的环肽新原料并用于“红宝石面霜3.0”中，双十一销售亮眼，23年上新能量系列、24年升级源力系列并推出防晒新品，坚守“大单品战略”并取得了天猫平台精华品类和面霜品类双料第一。（2）分渠道看：天猫渠道为基本盘，加强礼遇心智，并在23年获得美妆类目第2、国货第1；抖音渠道完成自播账号的转型、提效，以产品线区分账号，实现人群细分，23年获得美妆第3、国3M货第2；同时公司积极探索百货渠道，23年优化门店结构、汰换低产低潜力，随着12.05百货渠道逐步开拓可夯实品牌力。
    新组织策略下，多个子品牌全面开花。公司构建完善的前中后台配合模式，坚持国际化、年轻化的人才策略，机制建设及人才发展推动新组织的搭建。（1）彩棠：23年实现营收10.01亿/+75.06%，23H1开拓色彩品类，发布“争青系列”，其中三色腮红盘位列天猫腮红类第一，23H2发力底妆赛道，新推蜜粉饼，看好24年底妆类产品表现。（2）悦芙媞：营收3.03亿/+61.82%，夯实油皮护肤专家的认知，23年陆续推出多款新品，实现从基础单品向功效产品的拓展，同时积极探索海外市场；（3）OR：营收2.15亿/+71.17%，洗发水及发膜核心单品持续提高渗透。
    投资建议：爆款单品+多品牌矩阵巩固+全渠营销实现业绩跃升，品牌国货龙头地位进一步夯实；珀莱雅不断推新完善大单品矩阵，运营能力和品牌战略逐步完善，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新；公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀。预计24-26年营收为110.61亿/134.63亿/159.21亿，归母净利润为15.10亿/18.83亿/22.74亿，对应PE为27X/22X/18X，看好组织、管理效能持续释放，维持“买入”评级！
    风险提示：核心管理层变动、化妆品行业景气度下降风险、化妆品竞争加剧风险、子品牌孵化不及预期、新产品推广情况不及预期。

23年业绩符合预期，工程管理科技服务提速，24Q1迎开门红

青矩技术(836208)
    投资要点
    事件：2024年4月18日，公司发布2023年年度报告和24年一季度报告：1）全年来看：2023年公司实现营收约9.38亿元，同比+13.36%，实现归母净利润约2.02亿元，同比+25.36%，实现扣非归母净利润约1.71亿元，同比+13.21%。公司拟每10股派发现金红利16元、转增股本4股，合计派发现金红利1.08亿元，转增2697.57万股，现金分红率约51.78%。
    2）单季度来看：23Q4公司实现营收约3.83亿元，同比+7.70%（增速较23Q3收窄16.98pct），环比+75.35%，实现归母净利润约0.82亿元，同比+9.90%（增速较23Q3收窄77.67pct），环比+47.80%，实现扣非归母净利润约0.79亿元，同比+6.41%（增速较23Q3收窄12.73pct），环比+137.51%。24Q1公司实现营收约1.42亿元，同比+11.28%，实现归母净利润约0.18元，同比+23.72%，实现扣非归母净利润约0.14亿元，同比+7.21%。
    23年收入稳定增长符合预期，工程管理科技服务提速。23年公司收入同比+13.36%至9.38亿元，毛利率约45.52%，同比+0.39pct，23Q4为项目验收旺季，单季度收入占全年40.8%，23Q4毛利率约48.60%拉高全年盈利水平，我们认为或主要系项目集中结算有利于摊薄人力等主要成本。分业务来看：
    1）全过程工程咨询服务业务：23年实现收入约9.09亿元，同比+12.20%，毛利率约45.82%，同比+0.54pct，23年新增订单6439个，新增订单金额约10.28亿元，同比-5.17%，当年确认收入约2.79亿元，占比27.14%。截至23年末公司全过程工程咨询业务累计在手订单数量16924个，合计未确认收入金额约27.58亿元，同比+8.63%，为后续公司核心业务收入提供有力支撑。
    2）工程管理科技服务业务：23年实现收入约0.28亿元，同比大增71.77%，主要系23年公司收购译筑科技所致。23年毛利率约36.08%，同比-0.17pct，新增订单数量155个，新增订单金额约4571.87万元，同比+304.95%，当年确认收入约2183.68万元，占比47.76%。截至23末公司工程管理科技服务业务累计在手订单数量174个，合计未确认收入金额约3618.80万元，同比+199.82%。
    3）全国区域布局均衡，海外业务毛利率修复：工程造价行业存在一定的区域保护现象导致全国性布局公司较为稀缺，公司建立了43个分支机构覆盖全国所有省会城市及部分区域性中心城市，第一大优势区域华北23年收入占比仅24.25%，东北、西北23年区域市场规模逐步扩大、业务量上升，收入分别同比+46.87%、和+26.16%；此外，公司响应“一带一路”战略加速海外拓展，23年海外收入约0.14亿元，同比+7.33%，毛利率修复3.78pct至57.41%。
    费用率较为稳定，投资收益增厚业绩表现。23年公司费用率约18.67%，同比+0.35pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.52%/9.84%/3.39%/-0.09%，分别+0.69/-0.03/+0.18/-0.49pct，财务费用率有所下降主要系归还借款及收到募集资金银行利息增加所致。23年7月公司以1400元对价受让上海雯筑持有译筑科技8.28%的股份，收购后持有译筑科技53.65%的股份，成为控股股东且并表，产生投资收益约2175万元，增厚公司业绩。扣除后公司扣非归母净利润约1.71亿元，同比+13.21%。
    客户结构优化、行业持续深耕、科技业务蓄势。1）公司客户结构持续优化：央国企客户为公司核心基本盘，23年央国企客户贡献收入占比超60%，截至23年末全国98家央企集团中，公司已成功入围、合作的达到80家，覆盖率超80%。同时公司加强与优质民企合作，23年承接小米新能源汽车智慧工厂全过程造价咨询服务、美团上海科技中心全过程跟踪审计等项目。2）精细化深耕，对单一行业依赖度较小：公司行业事业部下设能源化工、电网与通信、基础设施、国防建设、农林水利、房地产等诸多专业事业部，通过精细化服务提高项目获取概率，23年公司在清洁能源、高端制造、数据中心、民用航空等国家战略投资建设领域加大开拓力度，成功承接华能石岛湾高温气冷堆核电站、三峡白鹤滩水电站等项目。3）科技服务等新业务有望成为第二增长曲线：23年公司收购译筑科技补强科技能力，新增订单及在手订单显著增长，公司项目管理数字平台、投资建设大数据平台、BIM咨询、IT监理等服务成功在郑州高新区政府投资项目、山东黄金三山岛金矿工程项目、北京大兴机场项目等标杆性项目中落地。此外，公司还开发为地方政府提供投融资综合咨询跟踪的新咨询服务，已由张家口市扩展至中西部地区10余个省的30多个市县。
    24年一季度迎开门红。23年疫情过峰，公司23年一季度在结算淡季依然实现收入1.28亿元，同比+20.64%，实现归母净利润约0.15亿元，同比61.25%。而24Q1公司在较高基数下实现收入约1.42亿元，同比+11.28%，实现归母净利润约0.18元，同比+23.72%。公司收入确认与项目工程节点挂钩，存在一定季节性因素，公司21-23年上、下半年确认收入均占全年比例分别为36%：64%。我们认为，24Q1公司在高基数下实现双位数增长，为公司24年全年业绩稳健增长打下较好基础。
    投资建议：公司是国内建设工程投资管控领域龙头，我国工程咨询行业市场空间达千亿，但行业竞争格局分散。公司有望通过：1）融合工程造价咨询业务与其他如工程设计、招标代理、工程监理等业务，提供全过程工程咨询服务；2）持续行业深耕与市场下沉，获取更多细分行业和二三线市场份额；3）持续数字化转型提高服务质量和效率，以此巩固公司龙头地位，持续提高市占率。我们预计公司24-26年归母净利润分别为2.38、2.79和3.27亿元，现价对应PE分别为10.85、9.26和7.91倍，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动导致固定资产投资下降；市场竞争加剧导致公司竞争优势消失；应收款项减值风险；股权结构分散导致决策效率低；研发进程不及预期。

2024Q1业绩快速增长，无边框密封条项目拓展顺利

浙江仙通(603239)
    投资要点
    公司发布2023年年报&2024年一季报，收入业绩均实现同比增长。2024年4月17日，公司发布2023年年报&2024年一季报。2023年公司实现营收10.66亿元，同比+13.81%；实现归母净利润1.51亿元，同比+19.68%；实现扣非净利润1.47亿元，同比+24.14%。从盈利能力上看，2023年毛利率为29.35%，同比+0.55pct；净利率为14.17%，同比+0.70pct。2024Q1公司实现营收2.7亿元，同比+20.44%；实现归母净利润0.52亿元，同比+71.03%；毛利率为33.49%，环比+3.3pct；净利率为19.27%，环比+3pct。公司业绩及盈利能力大幅增长主要系新开发车型项目的量产。
    积极拓展无边框密封条等高附加值产品，打开成长空间。据公司2023年年报，公司无边框密封条产品业务拓展顺利，已获得智界S7、智界S9、享界S9、领克、极氪001、极氪007、通用、奥迪等8个项目定点，有望跟随下游新能源客户的成长，进一步提升市场份额。公司欧式导槽产品获得大众、上汽等多个畅销车型项目定点，有望持续推进国产替代进程。此外，公司积极拓展外饰件新品类，长安启源A07、阿维塔E12、领克、北汽华为等多个侧围铝亮条项目开发顺利，有望成为新的增长点。
    积极推进产能建设，助力公司业绩增长。据公司2023年年报，公司德国产高端炼胶生产线已投入使用，高端汽车密封条的炼胶产能大幅提升。公司持续推进智能化制造，大量购置橡胶注射机、机械手自动化喷涂流水线、全自动卡扣机、全伺服三维成型机等先进生产设备。公司目前产能约18亿，未来三年内有望达到25亿。公司年产100万台套新能源汽车无边框密封条项目、智能化物流中心项目已上报，争取2024年拿到公司北面近90亩土地并开工建设。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司具备卓越的成本管控优势，盈利能力行业领先，新产品开拓较为顺利，新客户重点车型放量可期，同时积极加大产能布局，市场份额有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.37、3.30、3.94亿元，对应PE估值分别为17.56、12.60、10.57倍，维持“增持”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、整车厂价格竞争加剧、项目定点落地不及预期、产能建设进度不及预期等。

服务电站规模进一步提升，创新业务快速增长

国能日新(301162)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收4.6亿元，同比+26.9%。归母净利润0.8亿，同比+25.6%。23Q4公司实现营收1.47亿元，同比增长5.56%，归母净利润0.32亿元，同比增长6.11%。
    毛利率稳中有升，股份支付费用干扰净利表现。2023年公司毛利率、净利率分别为67.55%、17.95%，较2022年分别同比+1.41pct、-3.13pct。毛利率增长的原因或主要与单站功率预测产品毛利率提升（同比+1.98pct）相关。费用方面，公司管理费用、销售费用和研发费用均呈现大幅增长，分别为4303.6万元、1.2亿元、8742.3万元，分别同比+46.85%、+26.58%、+38.31%；公司股权激励计划带来股份支付费用为2155.51万元，一定程度上影响了23年的净利表现。
    服务电站规模进一步提升，电网新能源管理业务快速增长。分板块来看，（1）新能源发电功率预测产品：23年受益于新能源光伏组件价格、整机价格下降和风电机组大型化等因素影响，公司服务电站规模进一步增长，由2022年的2958家增长至2023年的3590家，功率预测服务费收入规模进一步提升，达2.68亿（同比增长3.15%），毛利率69.48%，同比增长1.98pct。（2）新能源并网智能控制系统：公司增强了控制类业务新领域布局，并拓展至山东、河南、江苏、浙江、广东、河北、湖北、江西、宁夏等省份，提高场站经济效益，全年营收达0.97亿元，同比增长75.81%，毛利率58.85%，同比下降2.42pct。（3）电网新能源管理系统：针对新能源预测与管理产品进行了细化提升，对分布式光伏预测和管理系统进行了设计和迭代，23年营收达0.45亿元，同比增长125.10%，毛利率高达80.55%。
    推进电源端产品化的纵深布局，打造公司第二成长曲线。公司依托在新能源电源端的研发服务优势并与AI相结合，在电力交易应用方面，公司产品已在山东、山西、甘肃、广东等省份实现创新性应用，并向售电公司、虚拟电厂、储能电站等市场主体进行持续推广。在储能应用方面，公司研发的储能能量管理产品已全面适配发电侧、电网侧和用电侧三大应用场景，未来也将针对底层平台、策略算法、安全防护、智慧运营方面进行持续升级完善。23年公司创新产品实现营收2486.1万元，较22年提升124.6%，我们认为凭借公司在电源端的积累优势，创新业务的仍将保持快速发展。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为5.50亿元、6.82亿元、8.51亿元，营收增速分别达到20.5%、24.1%、24.8%，归母净利润分别为1.04亿元、1.33亿元、1.73亿元，净利润增速分别达到23.9%、27.6%、29.9%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：政策发展不及预期；软件研发不及预期；市场竞争的风险；数据采购的风险

棉籽业务承压，总体经营较稳健

晨光生物(300138)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入68.72亿元，同比+9.14%；归母净利润4.80亿元，同比+10.53%；扣非归母净利润3.67亿元，同比-1.25%。公司2023Q4单季度实现营业收入17.02亿元，同比+13.50%；归母净利润0.81亿元，同比-16.35%；扣非归母净利润0.41亿元，同比-42.66%。
    植提业务持续拓展，多品类齐头并进。2023年公司主导产品辣椒红销量突破1万吨（22年8500+吨）；辣椒精依靠云南魔鬼椒原料优势，全年销量同比+17%至1130吨，价格稍有回落；叶黄素在价格低位情况下合理调整销售结构和节奏；梯队产品中食品级叶黄素销量同比增长约30%，水飞蓟素销量连续四年实现翻番；香辛料产品销售收入创历史新高，其中核心产品花椒油树脂销量同比增长超50%，行业领先地位得到巩固。多品类综合影响下23年植提业务（天然色素/香辛料/营养及药用类产品）实现营收28.9亿元，同比+8.9%；但核心品类如叶黄素、辣椒精销售价格承压，带动毛利率同比-5.4pct至19.9%。
    棉籽业务稳扎稳打，保健食品业务逐步突破。（1）棉籽业务：子公司新疆晨光2023全年加工棉籽近80万吨，同比增长约30%。23年收入同比+5.1%至35.48亿元，但棉籽业务因偏大宗商品属性呈现出收入体量大、波动性强、毛利率低的特点，23年受市场行情波动等因素影响，毛利率同比-1.0pct至3.66%。（2）其他业务：2023年其他业务实现营收4.33亿元，同比+62.5%，毛利率同比+3.2pct至21.29%，公司三步走战略稳步推进。23年保健食品业务销售收入突破1.5亿，同比增长约80%；中成药方面，公司稳步进行配方颗粒产品备案等准备工作，目前益母草配方颗粒和丹参配方颗粒备案成功，为中成药业务发展积蓄新动能。
    控费能力持续增强，盈利能力较为稳定。2023年公司综合毛利率同比-2.33pct至11.61%，全年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.05/-0.81/+0.33/-0.63pct，其中销售和管理费用率下滑主要系职工薪酬同比减少幅度较大，财务费用率同比增加主要原因为报告期内贷款规模同比增加，利息费用同比增加，以及汇率波动影响汇兑损失同比较少，整体来看公司持续提高费控能力，预计24年费用端仍将保持较平稳趋势。综合影响下公司2023年归母净利率同比+0.1pct至6.98%，扣非归母净利率同比-0.6pct至5.34%，整体盈利能力较稳定。
    24年预计植提业务稳健发展，棉籽业务亏损幅度企稳。2024Q1业绩预告显示24Q1公司归母净利润预计为0.33-0.42亿元，同比下滑75.56%至68.90%；扣非归母净利润0.43-0.52亿元，同比下滑63.09%至55.37%，非经常性损益影响金额约为-1000万元。公司整体业绩下滑主因棉籽类等相关产品受豆油、豆粕等大宗商品行情波动影响价格下降，同时棉籽加工行业市场竞争加剧影响，导致公司加工业务利润空间缩小。展望24年：（1）植提业务：主导产品辣椒红将持续发挥产能优势；辣椒精虽然价格相比高点有所承压，但有望依靠销量维持增长；23年饲料级叶黄素价格处于低位，公司主动控制销售节奏，23Q3叶黄素价格环比改善，预计长期看量价水平将逐步恢复到合理位置；其他梯队产品如甜菊糖、香辛料等发展势头较好，公司在综合优势下市场份额有望不断扩大。（2）棉籽业务：24Q1受到豆粕价格下跌的替代效应影响，Q1业绩同比大幅下降。目前豆粕价格企稳，我们预计全年棉籽亏损幅度不会再大幅增加。
    盈利预测：我们预计一季度表观业绩为全年底部，后续逐步好转；公司植提主业布局稳健、产品具备核心竞争力，海外原料基地有序布局进一步拉大原材料优势，同时依靠多品类发展对冲农产品固有的周期性，我们看好其作为行业龙头的产业链优势。建议长期重点关注。我们根据年报业绩调整盈利预测，预计公司2024-2026年对应PE分别为14.8x/9.4x/7.1x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料供应量及价格波动风险、市场竞争加剧风险、产品扩张不及预期风险、境外经营风险等

23年业绩承压，新产能或投产在即，关注小而美弹性

长海股份(300196)
    投资要点
    事件：2024年4月17日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约26.07亿元，同比-13.59%，实现归母净利润约2.96亿元，同比-63.77%，实现扣非归母净利润约2.81亿元，同比-53.66%。单季度来看，公司23Q4实现营收约6.19亿元，同比-14.11%（降幅扩大3.75pct），环比-9.07%，实现归母净利润约0.08亿元，同比-96.21%（降幅扩大40.65pct），环比-89.47%，实现扣非归母净利润约0.16亿元，同比-81.26%（降幅扩大28.20pct），环比-78.12%。公司每10股拟派发现金红利1.50元(含税)，合计分红0.61亿元，分红率20.83%。
    玻纤价格探底拖累收入及盈利。23年玻纤下游建材等主要市场需求疲软，叠加前期产能过快增长，玻纤行业产能供需失衡，企业库存压力上升，玻纤价格持续探底影响公司收入表现。根据卓创资讯，23年全国无碱2400tex缠绕直接纱/成交均价约3803元/吨，同比-29.6%。价格下降导致毛利率承压，23年公司毛利率约24.51%，同比-8.86pct。公司分业务来看：
    1）玻纤及制品：23年公司玻纤及制品产量约27.19万吨，同比-4.61%，销量约27.36万吨，同比-1.27%，公司及时调整产品结构，提高高附加值产品销售比重，销量实现同比基本持平。23年公司玻纤及制品实现收入约19.08亿元，同比-15.77%，我们测算单吨收入约6973元/吨，同比-14.68%，单吨成本约5041元/吨，同比+1.49%，吨成本上涨主要系新建产能增加设备导致吨折旧同比上涨20.38%。销售价格下滑叠加成本小幅上升，23年公司玻纤及制品吨毛利同比-39.74%至1932元/吨，毛利率下滑11.53pct至27.70%。此外，海外销售毛利率虽然同样下滑，但盈利能力优于内销，23年公司海外销售毛利率下滑6.58pct至35.70%，而内销毛利率下滑9.81pct至20.79%。
    2）化工制品：23年公司化工制品产量约7.80万吨，同比+0.51%，销量约7.86万吨，同比+3.26%，实现收入约6.39亿元，同比-5.98%，测算单吨收入约8132元/吨，同比-8.95%，单吨成本约6899元/吨，同比-8.86%，主要系占比最大的原材料成本下降所致。23年公司化工制品毛利率约15.16%，同比-0.08pct。
    3）玻璃钢制品：23年公司玻璃钢制品产量约6757吨（千个），同比-9.69%，销量约6811吨（千个），同比-9.73%，市场需求偏弱、SMC库存减少导致公司玻璃钢制品产销下降。23年公司实现收入约0.60亿元，同比-15.12%，毛利率约22.70%，同比+0.99pct。
    费用率小幅上升，经营性现金流改善。23年公司费用率为11.45%，同比提升1.77pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.62%/4.47%/5.06%/-0.70%，分别同比+0.47/+0.96/+0.75/-0.42pct，汇兑收益虽然同比-42.34%至1522万元，但公司利息收入同比+494.82%至4133万元，财务费用率呈现下降趋势。23年公司归母净利润率约11.36%，同比-15.73pct，经营性现金流约7.19亿元，同比+28.11%。
    24Q1或是行业底部，公司新建及技改产能落地在即。3月底粗纱全品类实现普涨，涨价趋势延续至4月，根据卓创资讯，清明节后第一周粗纱价格延续小涨趋势，前期厂家新价陆续落实。截止4月12日，全国无碱2400tex缠绕直接纱均价约3225元/吨，较3月22日底部价格3113元/吨上涨3.61%。本次玻纤提价的信号意义明显，而供给端落后产能退出+在建产能延迟投产+龙头新产能投产与老产线冷修并行，表明24Q1或是行业底部，龙头经营底部安全边际或已建立。公司23年产能约30万吨，在建60万吨项目一期30万吨的第一条15万吨产线有望在24H1投产，同时天马产线3改8冷修技改已在23年末启动。在建项目投产后，公司产能有望提升至50万吨/年，产销规模提升有望发挥规模效应带动成本进一步下降，同时有望推动公司产品性能提升，提高产品市场竞争力，进一步提高中高端市场占有率。
    投资建议：我们认为，本轮粗纱及电子纱价格提涨或标志着行业底部建立，价格能否持续上涨、走出底部区间仍依赖于终端需求的持续修复，但行业至暗时刻已过，龙头企业不管是估值还是经营底部安全边际或已建立。公司作为玻纤及制品一体布局的细分行业龙头，24年公司产能跨越式增长有望驱动公司进入内生成长阶段，同时规模效应驱动吨成本降低，带来更高的业绩弹性。我们预计公司24-26年归母净利润分别为3.78、5.00和6.70亿元，现价对应PE分别为10.94、8.28和6.18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行超预期、海外需求不及预期或汇率大幅波动、在建项目建设进度不及预期、行业新增供给超预期、原材料成本超预期上行。

主业小幅承压，电池壳、钛合金项目预计2024 年内投产，有望带来业绩新驱动

甬金股份(603995)
    投资要点
    事件：公司披露2023年年度报告，营收企稳，利润小幅下滑。公司2023年全年营业收入398.74亿元，同比+0.81%；归母净利润4.53亿元，同比-6.94%；扣非归母净利润4.27亿元，同比-6.5%。公司营收企稳，利润小幅下滑。
    2023年公司主要产品销量增长，公司主业行业供给大于需求、不锈钢价格下跌。
    2023年公司产品合计销量284.66万吨，同比+15.08%。其中，主要产品宽幅冷轧不锈钢300系2B销量220.12万吨，同比+10.19%；宽幅冷轧不锈钢400系BA销量31.67万吨，同比+47.87%；精密冷不锈钢300系销量11.50万吨，同比+16.64%。2023年行业产能增速大于需求的增速，总体市场供大于求。2023年国内不锈钢市场价格整体呈现震荡下跌态势。从2023年末国内主要钢厂无锡地区304冷轧市场主流价格来看，2023年内单价累计下跌约3200元/吨，跌幅约18%。
    不锈钢项目建设稳步推进，预计公司未来不锈钢产销量将持续保持增长。公司年加工19.5万吨超薄精密不锈钢板带项目2023年12月已投产；公司年加工120万吨高品质宽幅不锈钢板带项目（一期）预计2024年10月达到试生产阶段；年加工26万吨精密不锈钢带（一期）预计2024年5月达到试生产阶段、二期预计2025年5月达到试生产阶段；泰国年产26万吨精密不锈钢板带已完成土地征地工作。公司项目建设稳步推进，预计公司未来不锈钢产销量将持续保持增长。
    公司预计电池壳专用材料、钛合金等新业务将在2024年投产运行，公司业绩新驱动值得期待。公司年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目（一期）预计在2024年6月达到试生产阶段；公司年产6万吨钛合金新材料项目（一期）预计在2024年6月达到试生产阶段。
    盈利预测：预测公司24-26年营收分别为457.77/540.35/625.35亿元，归母净利润分别为5.48/7.15/8.55亿元，PE分别为11.64/8.92/7.46。维持“买入”评级。
    风险提示：（1）公司产线建设不及预期；（2）电池壳行业竞争加剧；（3）公司钛合金业务销售端出现问题

业绩稳步增长，钢渣业务表现突出

青达环保(688501)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收10.29亿元，同比+35.04%；归母净利润8668万元，同比+48.02%。
    主业稳步增长，持续加大研发投入。2023年公司炉渣节能环保处理系统和烟气节能环保处理系统业务合计实现营收8.58亿元，同比+22.75%；主营业务毛利率为33.69%，较22年同比+0.02pct。分季度来看，23Q4公司实现营收5.17亿元，同比+24.1%，归母净利润6606万元，同比+43.9%。费用方面，公司销售费用、管理费用、财务费用、研发费用保持稳定增长，分别同比+43.87%，+43.67%，+25.7%，+55.25%，销售费用、管理费用增长与公司净利润增长整体保持一致，得益于公司持续加大研发投入，研发费用较22年增加1804.6万元。
    钢渣业务毛利率不俗，余热回收业务表现突出。分产品来看，干式除渣系统/湿式除渣系统/低温烟气余热深度回收系统/全负荷脱硝工程营收分别为2.9亿元、1.9亿元、2.5亿元、1.3亿元，分别同比+28.1%、+8.1%、+100.1%、-25.2%；毛利率分别为33.42%、39.52%、28.63%、33.19%，分别同比-1.60pct、+1.08pct、+6.94pct，-3.49pct；23年新开拓的新增钢渣处理系统实现收入为0.92亿元，毛利率为40.43%，高于公司整体毛利率水平。公司23年营收增长主要得益于低温烟气余热深度回收系统营收大幅增长以及钢渣处理系统业务带来的增量。
    火电灵活性改造需求旺盛，积极布局新兴业务。2023年，我国火电装机容量13.90亿千瓦，同比增长4.1%。2024年1月，国家发展改革委、国家能源局《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》指出，深入开展煤电机组灵活性改造，到2027年存量煤电机组实现“应改尽改”。公司有望充分受益火电灵活性改造加速，带动炉渣节能环保处理系统和烟气节能环保处理系统业务发展。此外在新业务方面，2023年公司钢渣节能环保处理业务实现创新突破，并设立氢能技术测试中心，全力推进制氢、储氢等关键技术研发，抢占氢能装备发展先机。
    投资建议与估值：根据公司最新财务数据，我们调整公司盈利预期，预计公司2024-2026年营业收入分别为12.94亿元、15.96亿元、19.10亿元，增速分别为25.7%、23.4%、19.6%，归母净利润分别为1.27亿元、1.50亿元、1.87亿元，增速分别为47.0%、18.1%、24.1%，维持“增持”评级。
    风险提示：政策发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；客户集中度较高。

需求复苏与国产替代共振，新业务高速增长

顺络电子(002138)
    投资要点
    事件：4月16日，顺络电子发布2024年一季度报告。2024年Q1，公司实现营收12.59亿元，同比增长22.86%；实现归母净利润1.70亿元，同比增长111.26%；实现扣非后归母净利润1.58亿元，同比增长156.73%。
    1月收入创历史新高，利润水平维持高位，研发投入不断加强。1）营收增速：24Q1虽是消费电子传统淡季，但公司单季度收入延续23下半年以来趋势，连续第三个季度同比增速维持在20%以上高增长水平，其中1月份单月收入创历史新高，2月受春节效应影响，3月恢复增长。2）盈利能力：公司24Q1毛利实现4.65亿元，同比增长41.05%，毛利增速显著超过收入增速；24Q1毛利率为36.95%，环比基本持平，同比提升4.77pct；24Q1净利率为15.65%，环比提升1.59pct，同比提升5.84pct。公司毛利率同比提升主要因精密电子元件及新领域业务进展顺利，市场订单增加，产能利用率持续提升，人工效率提升所致。3）研发投入：24Q1公司研发费用约1.07亿元，同比增长19.92%，研发费用率约为8.53%。公司高度重视基础研发、重点应用领域研究和新产品研发及批量化应用，研发投入持续加强。
    智能手机景气复苏叠加国产替代，驱动公司传统业务稳定增长。1）24Q1公司信号处理类产品收入5.37亿元，同比增长27.87%，电源管理类产品收入4.10亿元，同比略降0.07%。信号与电源类产品24Q1合计收入占比约75.2%，是公司传统主业，主要用于智能手机等消费电子领域，产品形式主要为叠层信号类电感、绕线功率型电感、滤波器、变压器等。在片式电感领域，公司是全球前三、国内第一龙头。2）根据IDC于4月15日发布的数据，24Q1全球智能手机出货量2.89亿台（YoY+7.8%），连续第三个季度正增长，智能手机行业持续复苏。从市场份额看，24Q1三星/苹果出货量同比下降0.7%/9.6%，小米/传音则同比增长33.8%/84.9%，国内手机品牌市占率进一步提升。3）公司客户覆盖主流国内手机品牌、ODM厂商和海内外主流消费电子品牌，随着国产手机品牌市场份额回升和精密电感国产化替代需求持续渗透，以及公司一体成型电感、LTCC等高端新品和008004等小尺寸精密叠层电感投入量产（公司超小尺寸一体成型功率电感已导入高通骁龙8Gen3平台），我们认为公司信号类与电源类传统业务有望保持20%左右增速稳定增长。
    汽车电子、光伏储能等新业务高速成长，大客户持续突破。新业务方面，公司已战略性布局汽车电子、光伏、储能、数据中心、物联网、模块模组等新兴产业，并获得各行业全球标杆企业广泛认可，大客户持续突破。24Q1公司汽车电子和储能领域收入1.90亿元，同比增长93.42%，陶瓷、PCB及其他业务收入1.22亿元，同比增长26.82%。1）汽车电子领域，公司从2012年开始布局，目前可提供各类变压器、磁环、精密电感、车用陶瓷件，已涵盖汽车电池管理、车载充电、车联网、车灯控制、车身控制、热管理、智能驾驶、智能座舱等汽车子系统，客户包括博世、法雷奥、安波福等海内外Tier1和比亚迪等主机厂。随着电动化、智能化持续渗透，汽车电子领域将为公司长期增长提供广阔空间。2）光伏和储能领域，公司提供微型逆变器、关断器/优化器+组串式逆变器、储能BMS使用的功率元件、陶瓷件等产品，目前已成功开发专用新型大功率元器件，进入众多储能龙头企业的供应链，并实现批量交付。3）数据中心/物联网/工业/模块模组及其他：数据中心/网通领域，公司提供服务器/交换机/存储系统使用的各类叠层电感、绕线功率电感、变压器等产品；物联网/工业领域，公司产品覆盖各类家用电器、医疗/保健、安防、无人机、打印机等设备；精细陶瓷产品方面，公司已完成前期市场和技术布局，在智能穿戴电子终端产品应用市场份额占前列；模块模组业务方面，公司PA模组已得到海内外重要客户群认可，产品份额将持续提升。4）从2023下半年开始，公司汽车电子产能利用率持续处于健康水平，产品销售情况持续好转。我们认为，以汽车电子、光伏储能为代表的公司新业务板块未来有望保持高于传统业务的长期增速水平，并为公司创造广阔成长空间。
    投资建议：考虑到下游手机等消费电子领域的周期性和公司新业务的成长仍需要一定的时间，我们调整公司2024-2026年营业收入预测至61.18亿元/73.92亿元/87.95亿元，调整公司归母净利润预测至8.77亿元/10.34亿元/12.75亿元，以4月17日收盘价计算，对应2024-2026远期PE分别为23.21倍/19.67倍/15.96倍，维持“买入”评级。
    风险提示：上游原材料价格波动风险；下游消费电子等应用领域需求不及预期风险；被动元件行业竞争格局加剧风险；公司新业务开拓进展不及预期风险

23归母净利同比高增52.90%，金矿稳增，钒矿增储

玉龙股份(601028)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。公司2023年全年实现营收24.2亿元，同比-77.83%，营收大幅下降系公司部分大宗贸易业务采取净额法核算；实现归母净利4.45亿元，同比+52.90%；实现扣非归母净利4.46亿元，同比+48.10%，公司归母净利大幅增加系公司黄金采选业务产销量大幅增加（公司2022年底取得帕金戈100%控制权，2023年是第一个完整的并表年度）。计划2023年度现金分红0.39亿，股利支付率达8.73%。公司2024Q1单季度实现营收3.8亿元，同比-17.7%；实现归母净利1.06亿元，同比-26.22%；其中黄金采选业务实现营收3.54亿元，同比增长6.09%，实现净利润1.3亿元，同比增长28.04%，而同期伦敦现货黄金同比上涨9.5%，充分体现业绩弹性。
    帕金戈矿区全年产金量创近十五年新高，量价齐增公司归母净利大幅增长。黄金采选业务方面，2023年，帕金戈矿区实现产金量9.15万盎司（2.85吨），同比增加9.5%，销售量9.11万盎司（2.83吨），同比增加8.7%。黄金采选实现营业收入12.6亿元，同比大幅增加772.98%，占公司营业收入的52.01%；实现归母净利润3.96亿元，占净利润的88.88%。据我们测算，公司全年黄金销售单价为445元/克，较2022年增长6.1%，单位销售成本为211元/克，较2022年减少5.2%，在价格上涨、单位成本因放量而降低的情况下，黄金单位毛利为235元/克，同比增加18.8%；黄金采选业务毛利率52.70%，比2022年增加5.63个百分点；黄金业务计算净利率为31.4%，单克净利为140元/克。贸易业务方面，2023年度部分大宗贸易采取净额法核算，全年实现营收11.6亿元，毛利3.2亿元，毛利率27.81%。
    帕金戈增储取得显著成效，钒矿发现新矿体。帕金戈金矿区截至2023年6月30日，拥有符合JORC标准的金金属量202.1万盎司（62.86吨），比2022年同期增加31.5万盎司（9.80吨）。催腾石墨项目为大型及超大型鳞片状石墨矿藏，拥有符合JORC标准的石墨矿资源量约4610万吨，另有部分区域处于资源勘探阶段，找矿潜力较大；辽宁硅石项目拥有矿石量资源量1650.1万吨，其中证内430.8万吨，采矿证深部已实现增储1219.3万吨，采矿证外围空白区内存在多条硅石矿脉，增储潜力巨大；陕西钒矿项目拥有V2O5资源量49.99万吨，在补充勘探的平硐施工过程中，新发现原地质勘探报告中未揭露矿体，预计资源量将提升至65.15万吨。
    推进回购激励，塑造发展信心。公司于2023年9月推出了上市以来的首次股份回购方案，彰显发展信心。本次回购的股份将在未来适宜时机用于公司员工持股计划或者股权激励，建立健全长效激励机制，推动公司高质量发展。截至2024年3月，累计回购公司股份5098755股，累计金额5011.93万元（不含交易费用），回购工作已实施完毕。
    盈利预测。我们预计2024-2026年公司营收分别为22/17/22亿元，归母净利预测分别为5.87/6.14/8.28亿元，2024年4月16日收盘价对应PE分别为14.6x/14.0x/10.4x，作为黄金股，PE低估明显，维持“买入”评级。
    风险提示：黄金价格不及预期；金矿产量不及预期；汇率波动影响

设备业务归母净利润同比高增85%，新签订单创历史新高

中泰股份(300435)
    投资要点
    事件：公司发布2023年业绩公告，2023年公司实现营业收入30.5亿元，同比减少-6.4%；实现归母净利润3.5亿元，同比增长25.94%；扣非后归母净利润3.22亿元，同比增长23.63%；基本每股收益0.92元。单Q4实现收入7.95亿元，同比减少8.2%，归母净利润0.91亿元，同比增长49.6%。
    设备业务归母净利润同比高增85%，新产能陆续投放带动主要产品产量创新高。
    公司2023年设备制造板块实现收入10.7亿，同比增长17.6%，实现归母净利润2.25亿元，同比增速达84.6%。设备制造业务高增主要受到订单饱满以及产能释放的双重推动：公司新厂房于2023年陆续投入使用，核心产品板翅式换热器以及容器产量创历史新高，其中换热器产量同比增幅超50%，充足的产能为公司后续承接更大体量订单和稳定交付提供良好基础。
    订单再创新高，海外订单厚积薄发，同比增长335%。截至2024.3.31，公司设备在手订单21.33亿元，同比增长14.8%，2023年度中标订单18.18亿元（其中截至2023.12.31已签订单14.18亿）。其中海外订单增长亮眼，同比增速达335%，占新签订单比例超30%。公司产品与服务已得到国外多个地区重要客户以及国际知名工程公司的深度认可，2023年与韩国浦项制铁成立合资公司开展电子特气业务，能满足韩国50%以上氪氙气体需求，成功实现稀有气体设备出海。随着公司海外市场的全面突破，海外市场有望成为公司业绩新增长极。
    下游需求不足致使城燃收入整体下滑，23H2毛利率环比实现良好修复。公司2023年城燃业务实现收入19.8亿元，同比下降15.7%，毛利率10.4%，同比下降1.85pct，其中23H2毛利率为15.9%，环比提升9.75pct，实现良好修复。根据国家发改委数据，2023年全国天然气表观消费量3945.3亿立方米，同比增长7.6%；2024年1-2月表观消费量725.1亿立方米，同比增长14.8%，全国天然气消费呈良好回升态势，经济复苏背景下天然气终端需求有望持续提升，城燃业务修复确定性较强。
    大宗气体运营2024年将贡献全新增量，稀有气体实现技术业绩双突破。23Q4公司自主投建的首套大宗气体运营设备进入稳定供气阶段，2023年实现收入4824万元，毛利率21.6%，随着供气量爬坡，规模效应有望摊薄成本，带动毛利率逐渐提升。稀有气体方面，公司已具备氪氖氙等稀有气体的制取及提纯技术，唐山电子特气项目即将进入试运行；2023年首套自主研发设计制造的BOG提氦装置成功交付并运行，实现稀有气体新领域拓展。
    投资建议与估值：根据公司2023年业绩情况，我们调整此前盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现营业收入为35.97亿元、40.07亿元、43.88亿元，增速分别为18%、11.4%、9.5%。归母净利润分别为4.52元、5.52亿元、6.3亿元，增速分别为29%、22.2%、14.2%。对应PE为11X、9X、8X。维持“买入”评级。
    风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

规模加速扩张，成长性持续兑现

华铁应急(603300)
    投资要点
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约44.44亿元，同比+35.55%，实现归母净利润约8.01亿元，同比+25.19%，实现扣非归母净利润约6.54亿元，同比+17.73%；单季度来看，23Q4公司实现营收约12.29亿元，同比+28.74%，环比-3.70%，实现归母净利润约2.38亿元，同比+15.86%，环比+0.51%，实现扣非归母净利润约1.18亿元，同比-21.20%，环比-48.99%。公司每10股拟派发现金红利0.22元(含税)，合计分红4395.05万元，分红率5.49%。
    高空作业平台规模持续扩张，超额完成考核目标。23年国内高空作业平台保有量已超60万台，同比增长超25%，行业仍在迅速扩容，公司紧抓行业机遇扩大市占率，23年公司高空作业平台设备管理规模达12.11万台，同比增长55.33%，市占率提升至20%，平均台量出租率达85.31%，稳居国内高空设备租赁第一梯队。公司23年高空作业平台业务营收达到31.07亿元，同比+68.60%，占主营业务收入比重提升至69.92%，毛利率45.57%，同比下降2.65pct，我们认为或系出租价格未明显改善叠加转租模式毛利率或低于重资产模式且规模进一步扩大所致；建筑支护设备业务营收为13.05亿元，同比-7.29%，毛利率49.78%，同比下降3.89pct。公司21-23年营收分别为26.07/32.78/44.44亿元，截至目前均顺利达成21年第一期及第二期期权激励业绩考核。我们认为，高空作业平台行业持续维持高景气叠加公司市占率不断提升，公司业绩高成长性有望维持，公司最新一轮期权激励计划草案已发布，对应24-25年营收增速均需达到35%或归母净利润增速均需达到30%，高业绩增长目标体现出公司较强的业绩增长信心。
    财务费用率小幅提升，商誉减值影响净利润表现。23年公司费用率为25.82%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/4.0%/1.9%/11.0%，分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.3pct/+1.4pct，财务费用率上升幅度较大或主要系租赁负债及长期应付款增加引起利息支出增加所致。公司23年归母净利润同比+25.19%至8.01亿元，归母净利润率18.02%，子公司经营不达预期影响公允价值变动损益及商誉减值。子公司湖北仁泰、浙江粤顺与浙江恒铝主要从事集成式升降操作平台与铝模板租赁，客群集中在地产链；浙江吉通主要从事基坑施工及维护，下游以基础工程建设为主。受宏观经济环境、房地产投资增速持续下降影响，子公司相关业务需求下滑导致未完成业绩承诺，合计提供业绩补偿1.56亿元，计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的交易性金融资产，并形成公允价值变动损益。公司另对浙江恒铝与浙江吉通计提商誉减值约1961.14万元，同时公司计提信用减值损失9314.91万元，同比多计提953.87万元，多重因素共同影响业绩表现。
    渠道+多品类+数字化+轻资产，持续巩固竞争优势。我们认为，公司高空作业平台租赁龙头竞争优势不断巩固，市占率有望提升，业绩成长性有望加速兑现：1）渠道方面，23年公司新增82个网点，网点总数达274个，其中包含轻资产模式运营主体城投华铁的14个网点。公司继续加密东南沿海网点布局的同时，稳步推进租金价格和出租率双高的西北、西南、云贵区域核心城市的网点布局。此外，公司23年成立海外拓展部积极探索海外市场，现已成功在韩国试点拓展高空作业平台租赁业务，预计24年将产生效益。线上方面，公司通过400电话、小程序、APP等平台开拓线上业务渠道，线上业务渠道共出租设备超2.6万台、创造收入超1.31亿元，同比增长284.17%。
    2）多品类方面，公司持续探索多品类经营，将叉车作为重点拓展品类，叉车潜在客户与高空作业平台存在重叠，且潜在租赁市场空间广阔。公司已完成叉车业务供应链、团队建设及数字化系统调试等前期工作，24年预计将形成较大运营规模。
    3）数字化方面，公司数字化战略赋能业务运营，同时强化资产管理能力。业务运营层面，公司“擎天系统”上线业务双表模块，包括各类精细化数据看板反馈门店实际经营情况。单合同核算功能则将利润核算的颗粒度细化至合同实时核算，同时财务数字化方面已实现无审核结算单占比90%，整体对账结算效率提升80%。资产管理层面，公司重点发力设备全生命周期管理，零配件已实现一物一码精细管理。公司上线蜂运APP，对设备调度等流程实现可视化跟踪，并优化物流任务派单。创新应用层面，公司通过“华铁业务协同平台”小程序共享各业务渠道获取的项目信息，在23年签订的合同金额已达2.34亿元，同比增长65.17%，进一步强化了各业务协同发展。
    4）轻资产方面，轻资产是公司资产规模实现突破性增长的重要模式，23年公司轻资产管理设备超1.9万台，同比增长84.15%。其中，合资公司模式下，23年公司与东阳城投的合作顺利推进，首批设备共计3400台、资产总额为3.3亿元，目前已全部交付至14家轻资产门店并投入运营，剩余12亿元设备将在后期逐步落实。转租模式下，公司分别从徐工广联、苏银金租、海蓝集团等公司转租设备近16000台，同比增长51.22%，资产规模超23亿元。公司另有合资模式下铜都华铁15亿元合作、转租模式下欧力士融资租赁20亿元合作、横琴华通10亿元合作在手，预计轻资产模式有望助力公司加速规模扩张，同时控制资产负债率。
    投资建议：我们认为，公司高空作业平台管理规模持续快速提升，数字化+轻资产+多品类战略持续推进，有望打开第二成长曲线，公司高成长性可期。我们预计公司24-26年归母净利润为10.43、13.58和17.40亿元，现价对应PE分别为10.49、8.06、6.29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：租金水平与出租率超预期下降、高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

科思股份：业绩符合预期，海外扩充深化防晒优势、积极布局个护

科思股份(300856)
    投资要点
    公司发布23年及24Q1业绩，整体业绩符合预期。（1）2023年：营业收入为24.0亿/同比+35.99%，归母净利润为7.34亿/同比+89.02%，落在此前业绩预告的中枢偏下沿（7.2-7.6亿），扣非归母净利润7.15亿/同比+89.11%，毛利率48.83%/同比+12.17pcts、来自于高毛利率产品的占比提升，归母净利率30.57%/同比+8.57pcts。（2）23Q4：营业收入为6.26亿/同比+21.27%、双十一大促等多因素带动环比Q3淡季提升7.10%，归母净利润为1.97亿/同比+47.33%，来自于新型防晒剂的放量、产能利用率的提升等因素，单季度净利润环比23Q3+6.29%。（3）24Q1：营业收入为7.12亿/同比+21.10%，归母净利润为2.20亿/同比+37.16%，延续高增长势头。
    毛利率受到多因素扰动，归母净利率仍维持高位。23Q1/23Q2/23Q3/23Q4/24Q1毛利率分别为49.04%/49.67%/50.10%/46.64%/47.82%，整体仍维持45%+的高毛利率水平，新型防晒剂等产品放量带动结构调整；但环比来看毛利率略有下降，预计新产能扩充后订单仍有爬坡周期，23年化妆品活性成分及其原料产能为3.318万吨、提升6110吨，但产能利用率从81.05%下降至75.05%，营业成本中的原材料项目略有增加，但制造费用从2.77亿大幅增加至3.52亿，营业成本占比从24.82%提升至28.71%。在期间费用方面，23年销售费率为1.37%/+0.40pcts（公3M司增加市场推广费用），23年管理费率为6.81%/+0.78%（薪酬增加，以及股权激30.73励计划支付费用1251万），汇兑收益减少带来财务费用略微提升；期间费用环比24.36略有提升，来自于销售费用及管理费用的增加。分季度看，23Q1-24Q1归母净利率分别为27.26%/31.59%/31.79%/31.55%/30.87%，仍维持较高水平。
    中长期：国内+海外同步规划产能扩充，进军高端个护领域，布局一站式原料平台。
    （1）公司现有在建产能5600吨，包括防晒系列项目扩产、个护及香料项目、高端个人护理品等；（2）公司23年11月公告，计划投资7.11亿，建设“马来西亚年产1万吨防晒系列产品项目”，计划在25年下半年投入市场；（3）研发方面，物理防晒二氧化钛、氧化锌系列产品在实验室研究阶段，同时研发卡波姆、高端润肤剂、护发调理剂、高效保湿剂等产品，香料产品及化妆品的复配开发项目也在实验室研究阶段，公司在研发端广泛布局，一站式布局原料。
    投资建议：科思股份为防晒剂领域龙头企业，考虑防晒剂市场需求高景气度+产品）：价格坚挺+高毛利率的新品逐步放量，预计仍能维持较高盈利能力，未来个护项目产能释放贡献新增长。预计24-26年营业收入为31.92/42.51/54.34亿，同比增速+33.0%/+33.2%/+27.8%，归母净利润9.04亿/11.69亿/14.45亿，同比增速为+23.3%/+29.2%/+23.6%，对应PE为16.5X/12.8X/10.3X，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料及产品价格波动；客户依赖；汇率波动。

ADC多个数据发布，国内类似药商业化顺利推进

迈威生物(688062)
    投资要点
    业绩：公司2024年4月9日发布年报，2023年度营业收入1.28亿元，技术服务收入8559.53万元，药品销售收入4209万元，研发投入为8.36亿元，归母净亏损为10.53亿元，主要原因是君迈康与迈利舒上市时间较短，且公司一直保持较高的研发投入。公司拥有10个创新药，4个生物类似药在临床，已上市品种3个，NDA阶段1个，III期阶段品种3个。公司具备抗体、ADC及重组蛋白药物的研发和产业化能力。截至23年底公司在职员工1491人，其中技术研发人员398名。
    ADC多个数据发表，平台价值凸显。
    9MW2821（Nectin-4ADC）已进入三期，发表多个适应症数据；
    a)UC尿路上皮癌单药二三线ORR:62.2%，DCR:91.9%，中位PFS为6.7个月，已完成三期临床首例患者入组；联合PD-1治疗晚期或转移性尿路上皮癌患者已完成一期临床首例患者入组。
    b)CC宫颈癌：37例既往接受过含铂双药化疗联合或不联合贝伐珠单抗治疗的可评估疗效患者ORR:40.54%，DCR：89.19%，其中26例Nectin-43+患者ORR:50%，DCR:92.31%；
    c)EC食管癌：30例单药治疗既往接受过含铂化疗和PD-(L)1抑制剂治疗的可评估疗效的患者ORR:30%，DCR:73.3%。
    9MW2921(新型Trop-2ADC)、7MW3711（新型B7-H3ADC）2023年7月开展临床试验，进度处于I/II期临床研究入组阶段。
    创新药管线丰富，多个差异化品种中美双报。IL-33、IL-11、TMPRSS6等多个中美双报创新品种处于临床阶段。其中TMPRSS6抗体（9MW3011）于2023年1月将大中华区和东南亚以外权益授予DISC MEDICINE，总交易总额最高可达4.125亿美元。后期管线中，三代长效G-CSF8MW0511已申报上市；
    商业化持续持续推进，9MW0321获批。君迈康？于2023年一季度末全面恢复商业供货，2023年发货166921支；准入医院173家，覆盖药店1316家。根据2024年4月签署的补充协议，君实康将不再作为君迈康？的MAH，由君实生物直接将君迈康？药品上市许可持有人转让给迈威生物。迈利舒？于2023年3月底获批上市，4月25日完成首批商业发货，2023年完成发货84474支；完成28省招标挂网，29省完成省级医保对接；准入医院605家，覆盖药店2061家。9MW0321地舒单抗（120mg）（安加维？的生物类似药）2024年3月29日上市申请获得CDE批准，适应症骨巨细胞瘤。
    盈利预测。我们认为公司ADC平台能力已充分验证，随着适应症的持续开发和海外临床推进价值将进一步凸显。我们预计公司24-26年收入为2.44、10.42、22.44亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：销售不及预期、临床开发进度不及预期、政策变化风险等

终端消费品盈利能力提升，持续加速产能扩张

英科再生(688087)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收24.6亿元，同比+19.4%，归母净利润1.96亿元，同比-15.2%。
    单四季度营收、利润快速增长，汇兑损失影响全年净利水平。2023年公司毛利率、净利率分别为25.69%、7.97%，较22年分别同比下降1.01pct、3.25pct，毛利率下降的原因或与粒子业务毛利率下降（同比下降5.58pct）以及r-PET业务的低毛利率（仅2.68%）相关。分季度看来，23Q4公司实现营收6.3亿元，同比+32.1%，归母净利润0.40亿元，同比+93.3%。费用方面，公司管理费用、销售费用、研发费用保持稳定增长，分别同比增长+24.1%、+18.9%、15.8%，财务费用方面由于汇率波动导致的汇兑损益变动，以及利息成本增加，公司财务费用较2022年多出3418万元，一定程度上影响公司整体净利润表现。
    成品框、装饰建材稳步增长，r-PET毛利率有望提升。分板块来看，（1）成品框：23年公司重点加大成品框海外零售店以及大客户的开发力度，终端零售客户渠道占比进一步提升，营收稳步增长，达10.55亿元（同比+2.62%），毛利率34.05%，同比提升1.35pct。（2）装饰建材：公司重点加大了装饰建材渠道铺设，大力拓展新产品，进一步增强盈利空间，营收及盈利能力均取得快速增长，其中营收6.96亿元（同比+32.56%），毛利率30.46%（同比+3.72pct）。（3）粒子：实现营收3.92亿元，同比+8.20%，毛利率6.36%，同比下降5.58pct。（4）r-PET：马来西亚5万吨/年PET回收再生项目已完成生产工艺模块调试，生产出食品级再生粒子、片材及纤维级再生粒子，PET业务逐步走向正轨，23年实现营收2.61亿元（同比+227.48%），毛利率暂维持较低水平，全年毛利率仅为2.68%，我们预计随着产能利用率的不断提升，后续PET业务毛利率也将持续提升。
    再生塑料前景广阔，公司加大越南基地投入力度。根据Polaris Market Research，2023年全球消费后再生塑料市场价值110.9亿美元，2032年预计将达到273.4亿美元。公司作为再生塑料龙头企业，未来将在夯实r-PS、r-PET业务的基础上，纵向拓展PE、PP、HDPE等多品种塑料循环利用领域，公司已具备约10万吨/年再生PS产能，已投产5万吨/年以及在建10万吨/年再生PET产能。2024年3月，公司公告将投资建设越南英科清化（二期）项目，总投资额约6000万美元，预计形成年产各类环保机械24台（套），再生塑料粒子3万吨，装饰建材4.5万吨，高端装饰框2280万片的生产能力。
    投资建议与估值：预计公司2024-2026年的收入分别为27.70亿元、31.18亿元、35.39亿元，增速分别为12.8%、12.6%、13.5%，归母净利润分别为2.49亿元、3.06亿元、3.58亿元，增速分别为27.4%、22.9%、16.8%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：境外销售收入占比较高的风险、项目建设不及预期风险、原材料跨国供应风险等。

业绩高速增长，逆周期加大研发，扩张产品矩阵

晶晨股份(688099)
    投资要点
    事件1：4月12日，晶晨股份发布2023年年报。2023年，公司实现营收53.71亿元，同比-3.14%；实现归母净利润4.98亿元，同比-31.46%；实现扣非净利润3.85亿元，同比-42.39%。
    事件2：4月12日，晶晨股份发布2024年第一季度业绩预告。2024年Q1，公司预计实现营收13.78亿元，同比33.12%；预计实现归母净利润1.25亿元，同比310.68%。
    营收稳步向好，逐步摆脱下行周期影响。收入端，2023年Q1-Q4分别实现营收10.35/13.15/15.07/15.13亿元，环比分别增加27.06%/14.60%/0.39%，连续三个季度实现营收环比增长；24年Q1预计实现营收13.78亿元，同比+33.12%，自23Q2以来，已连续4个季度营收规模达到历史同期最高或者次高水平。利润端，23年，公司实现归母净利润4.98亿元，同比-31.46%，其中Q4实现归母净利润1.84亿元，环比+42.82%。盈利能力方面，2023年公司实现综合毛利率36.41%，同比-0.69pct，主要受原材料价格上涨的影响。公司于2023年开始逐步摆脱行业下行周期的影响，步入上升通道。公司预期2024年Q2及2024年全年营收将同比进一步增长。此外，公司2023年实行了两期股票激励计划，预计24/25/26/27年分别支付9905.13/4743.95/1744.91/330.37万元，彰显业绩信心。
    逆周期高强度投入研发，扩张产品矩阵。在行业下行周期，公司持续保持高强度研发投入，2023年公司研发人员相较2022年增加99人，2023年研发费用为12.83亿元，相较2022年增加0.97亿元。高强度研发投入产生的效果逐步显现。S系列芯片：报告期内，公司发布了8K超高清SoC芯片并顺利通过了运营商招标认证测试；T系列芯片：公司推出了新一代T系列高端芯片，采用12nm FinFET工艺，最高支持8K硬件解码和4K144Hz输出；W系列芯片：第二代Wi-Fi蓝牙芯片（Wi-Fi62T2R，BT5.4）在第一代产品基础上进一步技术演进、升级，已于2023年8月规模量产并商用；汽车电子芯片：搭载公司前装车规级智能座舱芯片的车型在2023年实现规模量产、商用并出海。
    不断深耕市场，积累优质客户资源。公司持续拓展市场，取得了积极成果：S系列芯片已被中兴通讯、阿里巴巴、Google等众多境内外知名厂商广泛采用，相关终端产品已广泛应用于中国移动、中国联通、中国电信等国内运营商设备以及众多海外运营商设备；T系列芯片已广泛应用于小米、腾讯、Maxhub等境内外知名企业及运营商的智能终端产品；A系列芯片广泛应用于爱奇艺、Sonos、三星等众多境内外知名企业的终端产品；汽车电子芯片已进入宝马、林肯、极氪等多个国内外知名车企。公司积累了丰富、稳定的优质客户资源。
    投资建议：根据公司2023年业绩报告，我们预计公司2024-2026年营业收入为65.25/80.18/100.37亿元，归母净利润为7.53/11.11/14.93亿元，以4月16日市值对应PE分别为29/20/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：因技术升级导致的产品迭代风险，研发失败风险，客户集中风险，供应商集中风险，市场竞争风险

全年量价齐升，改革红利持续释放

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入142.13亿元，同比+7.66%；归母净利润6.45亿元，同比+83.02%；实现扣非归母净利润5.00亿元，同比+84.23%。2023Q4单季度实现营业收入17.97亿元，同比-4.41%；归母净利润-3.11亿元，去年同期为-3.20亿元，同比减亏；扣非归母净利润-3.66亿元，去年同期为-3.58亿元，非经常性损益扰动主要为政府补助增加。
    量价齐升趋势延续，U8带引领高端化成长。（1）量价拆分来看，2023年公司啤酒业务收入为130.98亿元，同比+7.5%，销量实现394.24万吨，同比+4.6%，吨酒价格同比+2.8%至3322元，全年量价均维持稳定增长。23Q4单季度来看，销量/吨价分别同比-2.4%/-2.1%。（2）从产品结构来看，2023年中高档/普通产品收入分别为86.79/44.20亿元，分别同比+13.3%/-2.3%，其中U8实现销量53.24万吨（同比+36.9%），U8大单品核心战略地位稳固，中高档产品占比不断提升。（3）分子公司来看，桂林漓泉/福建惠泉2023年收入分别同比+6.2%/+0.04%，净利润同比+28.4%/+21.9%，净利率同比+2.9/+1.4pct。
    内部管理持续优化，盈利能力稳步提升。2023年吨酒价格/吨酒成本分别同比+2.8%/+2.1%，啤酒业务营业成本中人工工资同比-14.3%（减少1.43亿元），结构升级和人效提升带动全年毛利率同比+0.2pct至37.63%。2023年销售/管理/研发费用率分别同比-1.3/+0.7/-0.1pct，其中销售费用率下降主因广宣投入减少；管理费用率上涨主因人员优化改革，职工薪酬同比+16%，公司全年在职员工数量减少2303人，2023年应付辞退福利增加额同比+158%至1.38亿元，内部降本增效持续推进。综合影响下2023年归母净利率同比+1.87pct至4.54%。
    投资建议：2023年/2023Q4中国规模以上企业啤酒产量分别同比+0.3%/-9.6%，公司表现优于行业，同时U8大单品销量全年保持37%的增速，中高档产品占比加速提升。公司坚定推进大单品战略，产品结构优化升级可持续，在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们依据公司年报业绩调整盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收153.2/163.6/173.2亿元，同比+7.8%/+6.8%/+5.9%，实现归母净利润9.3/12.0/14.8亿元，同比+43.8%/+29.8%/+23.4%，对应PE为29x/22x/18x，维持“增持”评级。
    风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。

“春节攻坚战”效果良好，24Q1同比扭亏

金种子酒(600199)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报业绩快报和24年第一季度业绩预喜公告，预计23年实现营业总收入14.7亿元，同比增长23.9%，预计实现归母净利润-0.2亿元，预计实现扣非归母净利润-0.6亿元。预计24Q1实现归母净利润1300-1900万元，实现扣非归母净利润1000-1600万元，同比扭亏。
    24年平稳收官，23Q4白酒业务延续成长。公司23年营收同比增长23.9%，其中白酒业务营收同比增长43.4%至9.8亿元，药业业务同比下降13.6%至4.2亿元。分季度看，23Q1/23Q2/23Q3/23Q4白酒业务营收分别同比增长24.9%/49.9%/129.4%/24.1%，23Q4白酒收入环比降速预计与22Q3基数较低有关。23年公司继续实施组织重塑、品牌重塑、精益生产、精益销售、数字化改造等变革，业绩有较好改善。23全年实现归母净利润-0.2亿元，实现扣非归母净利润-0.6亿元。根据计算，23Q4实现归母净利润1300万元，上年同期亏损5100万元，23Q4盈利能力较前三季度有所提升。
    “春节攻坚战”效果良好，24Q1同比扭亏。24Q1实现归母净利润1300-1900万元，同比扭亏，春节期间，公司春节攻坚战关键指标取得较好成绩，元月27日当日发货量高达58万瓶，创13个月以来的新高。后续春耕行动将继续为旺季销售打好基础。3月，公司馥16上市，有望进一步完善馥合香产品矩阵。展望全年，公司在一季度打好基础的情况下，白酒业务有望继续维持较高增长。
    改革动能强劲，建议重点关注。经过22年及23年的调整，公司从上到下已经产生较为积极的变化，结合业绩预告，略调整盈利预测，预计23-25年公司营业收入分别为14.7/21.9/33.4亿元，同比增速为23.9%/49.4%/52.2%，归母净利润分别为-0.2/1.8/3.5亿元，建议关注，维持“增持”评级。
    风险提示：省内市场竞争加剧；新品开拓不及预期；改革效果不及预期

业绩高增延续，产品矩阵多元发展

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入112.63亿元，同比+32.42%；归母净利润20.40亿元，同比+41.60%；实现扣非归母净利润18.70亿元，同比+38.29%。其中，23Q4单季度实现营收26.22亿元，同比+40.88%；归母净利润3.84亿元，同比+39.69%；扣非归母净利润3.68亿元，同比+27.72%。
    广东市场全渠道精耕，全国市场重点投放。（1）分产品看，23A/23Q4东鹏特饮分别实现营业收入103.4/23.4亿元，同比+26.5%/31.6%，保持稳健增长，按销售金额排名来看，东鹏特饮500ml瓶装饮料成为中国市场饮料单品SKU第三位；其他饮料23A/23Q4分别实现营业收入9.1/2.7亿元，同比+186.65%/252.6%，新品快速发力上量，公司逐渐从单一品类向多品类饮料集团发展。（2）分区域看，23A广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/直营分别实现营业收入37.6/15.2/14.0/9.8/11.2/10.1/2.1/12.6亿元，同比+12.1%/+48.4%/+32.8%/+9.8%/+64.7%/+64.8%/+44.5%/+71.4%，广东大本营市场保持稳定增长，全国化发展战略实施成果渐显。公司23年底经销商数量达到2981家，地级城市覆盖率达到100%，同时销售终端网点数量从22年的超300万家增长至340多万家，全国营销本部收入占比同比+6.1pct。
    成本压力边际改善，费率影响下盈利能力仍有提升。23A/23Q4公司毛利率分别同比+0.7pct/+0.5pct至43.1%/44.9%，主要系聚酯切片等原材料采购价格同比下降较多，虽然白砂糖采购价同比增长，但整体毛利率仍有提升。从费用端来看，23A销售/管理费用率均同比+0.3pct，23Q4单季度销售/管理费用率分别同比+0.9/1.2pct至20.4%/4.2%，主要系公司为推进全国化战略所需，如增加销售人员、加大冰柜投入等，同时管理人员薪酬、差旅费等均有增加；另外，得益于定期存款利息收入增加，23A财务费用率同比-0.46pct，综合影响下公司23A归母净利率同比+1.2pct至18.1%，23Q4归母净利率同比-0.1pct，整体盈利能力稳中有升。
    市场份额稳步提升，多元产品矩阵不断完善。目前公司已初步构成以能量饮料为第一发展曲线，以电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等新领域为第二发展曲线的战略框架，二者均取得较好表现。尼尔森IQ报告显示，2023年东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量/销售额占比分别由2022年末的36.70%/26.62%提升至43.02%/30.94%，排名维持第一/第二。另外，2023年其他饮料销量同比+141%、吨价同比+19%，主营收入占比同比+4.4pct至8.13%，第二增长曲线业绩贡献显著提升。公司积极捕捉无糖、低糖、复合茶类、丰富果味创新等市场趋势，以“能量+”为主的多元化产品矩阵落地推进有序，从单一品类向多品类综合饮料集团稳步发展，东鹏补水啦、鹏友上茶等新产品有望在公司多方位支持下延续高增趋势。
    投资建议：公司作为我国能量饮料龙头企业，在夯实能量饮料的基础上积极培育和发展多元化产品矩阵，持续推进全国化发展战略，2023年在宏观环境略有挑战的情况下业绩靓眼，2024年基本经营目标计划实现营业收入和净利润均不低于20%的增长，彰显公司发展信心。我们根据公司年报业绩上调盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收143.4/175.9/211.2亿元，同比+27.3%/+22.7%/+20.1%；实现归母净利润26.6/33.5/41.1亿元，同比+30.3%/+26.1%/+22.7%，对应PE分别为29x/23x/19x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；新品表现不及预期等。

23年营收和净利润均创历史新高，有望受益AI浪潮

海光信息(688041)
    投资要点
    事件：海光信息发布2023年年报。2023年，公司实现营收60.12亿元，同比+17.30%；实现归母净利润12.63亿元，同比+57.17%；实现每股收益0.54元，同比+42.11%。
    营收和净利润均创历史新高，研发投入持续加大。收入端，2023年公司实现营业收入60.12亿元，同比+17.30%，创历史新高。利润端，实现归母净利润12.63亿元，同比+57.17%，创历史新高。其中，Q4实现营收20.69亿元，环比+55.46%，实现归母净利润3.62亿元，环比+61.27%。盈利能力方面，全年综合毛利率59.67%，同比+13.84pct。其中高端处理器全年毛利率59.67%，同比+7.47pct；技术服务毛利率70.86%，同比+0.16pct。23年公司研发投入2.81亿元，同比+35.93%，占营收46.74%;公司研发技术人员1641人，占员工总人数的91.68%，79.28%以上研发技术人员拥有硕士及以上学历。此外，23年预付款项23.88亿元，同比+154.81%，主要系原材料采购及战略备货预付货款增加所致。
    通用处理器（CPU）生态优势显著，产品线丰富。公司CPU兼容国际主流x86处理器架构和技术路线，软硬件生态丰富，目前已大规模应用于电信、金融、互联网等领域，具有广泛的通用性和产业生态。针对不同应用场景对高端处理器计算性能功耗等技术指标的要求，分别提供海光7000系列产品、5000系列产品、3000系列产品。其中海光7000、5000系列主要应用于服务器，海光3000系列主要应用于工作站和边缘计算服务器。目前公司CPU全系产品已迭代至第三代（海光三号），产品性能提升显著，海光三号为公司2023年主力销售产品。
    协处理器（DCU）性能优异，有望受益AI浪潮。海光DCU系列产品以GPGPU架构为基础，兼容通用的“类CUDA”环境，能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等应用领域。在AIGC持续快速发展的时代背景下，海光DCU能够支持全精度模型训练，实现LLaMa、GPT、Bloom等为代表的大模型的全面应用，与国内包括文心一言等大模型全面适配，达到国内领先水平。目前，深算二号实现了在大数据处理、人工智能等领域的商业化应用，性能相对于深算一号性能提升100%以上，在国内市场上已经实现销售；深算三号研发进展顺利。
    投资建议：根据公司2023年业绩报告，我们预计公司2024-2026年营业收入为85.57/115.31/150.62亿元，归母净利润为17.80/23.77/31.36亿元，以4月15日市值对应PE分别为103/77/58倍，维持“买入”评级。
    风险提示：公司研发工作未达预期风险，知识产权风险，客户集中度较高风险，供应商集中度较高且部分供应商替代困难风险，原材料成本上涨风险。

三大业务稳步增长，产品矩阵+销售渠道逐步完善

科威尔(688551)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收5.3亿元，同比+41.0%，归母净利润1.17亿元，同比+88.1%。
    盈利能力显著增强，持续加大研发投入。2023年公司毛利率、净利率分别达到53.87%、21.93%，较2022年分别同比提升4.05pct、5.71pct。23Q4公司实现营业收入1.74亿元，同比+42.8%，实现归母净利润0.42亿元，同比+146.0%。研发方面，2023年公司全年研发费用达8232.9万元，同比+7.3%，占营业收入的15.6%；此外由于公司整体规模扩大，积极开展分销渠道建设等因素，管理费用、销售费用均出现明显增长，管理费用为5102.4万元（同比+30.3%），销售费用为5677.1万元（同比+30.6%）。
    三大板块毛利率均显著提高。分业务来看：（1）测试电源：受益光伏、储能市场高景气度，市场需求旺盛，公司销售规模持续高速增长，23年实现收入3.6亿元，同比增长35.8%，毛利率为55.7%，同比提升0.9pct。（2）氢能：燃料电池行业需求回暖，同时制氢端需求爆发，公司在制氢环节已推出功率范围覆盖500W-5MW，兼容ALK、PEM和AEM的电解槽测试系统等产品系列，23年氢能业务实现收入1.1亿元，同比+36.0%，毛利率46.9%，同比提升3.8pct。（3）功率半导体：虽然硅基的功率模块测试需求下滑，但是市场对SiC的投资热度不减，公司已布局SiC相关的研发及产线动静态测试设备，并获得国际头部客户的认可，23年功率半导体业务实现营收0.53亿元，同比+134.3%，毛利率达54.6%，较22年提升37.7pct。
    丰富产品矩阵，拓展销售渠道。在大功率测试电源方面，23年公司率先采用SiC功率器件的结构设计，提升产品标准化，适用于光储充、新能源汽车“三电”测试等多个场景，极大地提升了产品性能。在小功率测试电源领域推出四大系列产品，2023年12月，公司首次再融资项目募集资金1.88亿元，主要用于“小功率测试电源系列产品扩产项目”，预计将进一步扩大小功率测试电源产品的生产能力。销售方面，除强化原有的直销业务外，公司加大分销渠道的建设，已初步完成国内主要经济区域分销商的覆盖，市场开拓能力再度增强。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为6.66亿元、9.48亿元、13.21亿元，营收增速分别达到25.9%、42.3%、39.4%，归母净利润分别为1.48亿元、1.92亿元、2.64亿元，净利润增速分别达到26.8%、29.2%、37.8%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：主要产品毛利率下降风险，原材料供应及价格上涨的风险，应收账款持续增加导致坏账风险

银都股份：持续扩大海外仓库铺设，注重研发智能化新产品

银都股份(603277)
    投资要点
    公司发布2023年报，全年业绩同比+13.54%，23Q4业绩同比+31.18%。2023全年公司实现营业收入26.53亿元，同比下降0.39%，实现归母净利润5.11亿元，同比+13.54%；扣非归母净利润4.96亿元，同比+21.87%。营业收入略降原因是主要产品销量增加的情况下，因海运成本大幅下降，销售价格相应大幅下调。2023年公司销售毛利率为43.5%，同比+5.71pct；销售净利率为19.26%，同比+2.4pct。公司2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为14.56%/5.67%/2.47%/-2.01%，同比+3.18pct/+0.13pct/-0.05pct/-0.67pct，其中销售费用率同比上升较大，主要是由于2023年公司展会费、薪酬及仓库费用增加。23Q4公司实现营收5.96亿，同比+9.49%，实现归母净利润1.04亿，同比+31.18%；扣非归母净利润1.0亿元，同比+40.28%。
    23年主要产品毛利率提升，连锁市场打开国内增量。分业务来看，2023年公司商用餐饮制冷设备收入19.63亿元，同比-1.11%，毛利率为44.92%，同比+7.05pct；西厨设备收入4.51亿元，同比+4.64%，毛利率为41.43%，同比+2.32pct；自助餐设备收入1.59亿元，同比-12.29%，毛利率为34.6%，同比+1.73pct。分销售地区来看，国外收入23.92亿元，同比-4.8%，占总收入的90.19%；国内收入2.29亿元，同比+91.07%，占比8.65%。国内餐饮业逐渐复苏以及公司在国内连锁市场的开拓，公司内销收入取得了一定的增长。
    持续扩大海外仓库铺设，注重研发智能化新产品。公司推动全球化市场布局，持续实施英国自有海外仓的建设项目，并推进法国的仓库选址及建设工作。截至2023年底，公司已完成31个海外仓的铺设。海外产能建设方面，2023年泰国生产基地地块二的一期项目厂房已经完成建设。公司新增“设备智能化”发展战略，公司新研发的“智能薯条机器人”，获得了美国餐饮协会大展颁发的2023年厨房科技创新奖和2024年厨房科技创新奖。
    投资建议：公司经过多年发展，在海外成为具有一定影响力的商用餐饮设备供应商，受益于海外餐饮需求增长，积极布局智能化产品，未来增长可期。预计2024-2026年归母净利润为6.65、8.70、10.50亿元，对应PE18、14、11倍，具备估值性价比，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品开拓不及预期，全球贸易形式恶化，主要材料价格波动的风险。

盈利能力修复，双轮驱动拓展加速

朗新集团(300682)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收47.3亿元，同比+3.9%，归母净利润6.0亿元，同比+17.4%，实现经营活动产生的现金流量净额6.58亿元，同比+108.21%。
    经营持续修复，盈利能力提升。2023年公司毛利率、净利率分别达到40.8%、10.9%，较2022年分别同比提升1.5pct、1.6pct，盈利能力较22年明显提升。分季度看，公司营收、利润主要确认于第四季度，Q4公司实现营业收入21.3亿元，实现归母净利润4.0亿元。费用方面，2023年公司销售费用达5.9亿元，同比+17.6%，主要由于市场推广费大幅度增长；管理费用达3.9亿元，同比-2.5%；研发费用5.2亿元，同比-8.1%，主要由于差旅和外包服务费下降。
    能源数字化+互联网快速增长，战略聚焦电网业务。分业务来看：（1）能源数字化方面，2023年公司完成了营销2.0系统在上海、山西、湖北、河北、河南等省的上线，取得良好成果，同时继续精简非电网的数字化业务，团队进一步优化。实现收入23.2亿元，同比增长7.5%，毛利率为40.3%，同比提升2.3pct。（2）能源互联网方面，2023年公司的生活缴费业务累计服务表计用户数超过4.5亿户，日活跃用户数超过1400万户，连接的公共服务缴费机构超过6200家；“新电途”聚合充电平台业务保持高速发展，截至23年末平台充电设备覆盖量超过110万，平台注册用户数超1100万，全年聚合充电量达40亿度，同比实现翻倍增长，能源互联网业务实现收入15.34亿元，同比+38.97%，毛利率39.7%，同比下降9.2pct。（3）互联网电视业务，受客户需求减弱等因素影响，出现明显下滑，实现营收8.7亿元，同比-32.3%，但毛利率明显修复，达43.7%，较22年提升10.7pct。
    加码虚拟电厂布局，售电业务显著突破。虚拟电厂业务方面，截至2023年底公司分布式光伏云平台已累计接入各类光伏电站超过20万座，装机容量13.5GW。在聚合大量分布式新能源和电动汽车、充电桩、储能、中小工商业用户等负荷资源的基础上，公司在能源互联网平台开展绿电交易、市场化售电、需求响应、光储充一体化等业务，形成典型的“虚拟电厂”业务运营模式；已聚合2000座分布式光伏电站参与电力市场绿电交易，在25个省份获得售电牌照，并在江苏、四川、广东、深圳等省市获得需求响应或虚拟电厂资质，电力交易合约累计突破2.5亿度。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为53.32亿元、60.59亿元、70.54亿元，营收增速分别达到12.8%、13.6%、16.4%，归母净利润分别为7.28亿元、8.38亿元、9.96亿元，净利润增速分别达到20.5%、15.1%、18.9%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：政策支持力度不达预期；市场需求不及预期；电网投资额不及预期。

双环传动：2023年盈利能力持续提升，海外建设进程加速

双环传动(002472)
    投资要点
    事件：2024年4月11日，双环传动发布2023年年度报告。2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.08%；实现归母净利润8.16亿元，同比+40.26%；实现扣非归母净利润8.03亿元，同比+41.63%。从单季度看，2023Q4实现营收22.02亿元，同比+9.42%，环比+0.75%；实现归母净利润2.27亿元，同比+31.51%，环比+2.78%。
    2023年公司盈利能力持续提升。2023年公司实现毛利率22.24%，同比+1.16pct；实现净利率10.33%，同比+1.76pct。从单季度看，2023Q4毛利率为24.58%，同环比分别+2.14pct/+2.88pct；2023Q4净利率为9.99%，同环比分别+1.6pct/-0.55pct。盈利能力显著提升主要系公司降本增效效果显著，相较于2022年，人均效率提升了20%等因素所致。
    国内汽车齿轮龙头，海外建设进程加速。公司深耕机械传动齿轮领域40余年，与众多国内外优质客户建立起了深厚的合作关系，并进入到了各细分领域中头部企业的供应链体系。在新能源汽车领域，公司已与比亚迪、广汽集团、蔚来、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳等头部企业合作，国内市场占有率领先，2023年公司新能源传动齿轴销量为1657.19万件，实现营收22.3亿元。截至2023年年末，公司已经建成500万台套新能源汽车驱动齿轮产能。此外，2023年确定在匈牙利建立新能源汽车齿轮传动部件的生产基地，2024年公司将确保匈牙利生产基地的建设如期推进，加速国际化布局，为公司在全球市场的进一步扩张打下坚实基础。
    机器人+民生齿轮双轮驱动，打开成长空间。机器人方面，子公司环动科技凭借自身机器人精密减速机的研发能力和批量交付能力，在国内RV减速机市场占有率持续提升，环动科技分拆上市有望带来更丰富的融资渠道。民生齿轮方面，公司积极投入注塑和相关复合材料齿轮及小总成的研发，相继在智能家居、车载部品等领域的市场份额获得增长，特别在扫地机行业的市占率增长较快，预计未来将助力公司实现稳定而持续的业绩增长。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.7/13.4/15.8亿元，对应当前股价PE为17.2/13.8/11.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料涨价超预期、新能源客户销量不及预期、新业务拓展进度不及预期。

高空车租赁后起之秀，数字化+轻资产蓄力长期成长

华铁应急(603300)
    投资要点
    工程设备租赁龙头，重点发力高空作业平台。公司成立于2008年，为集建筑支护设备、地下维修维护、高空作业平台三大主业协同发展的设备租赁服务龙头，地铁钢支撑设备保有量行业第一，高空作业平台设备管理规模国内第二。2019年以来，公司以高空作业平台为轴，实施多品类战略各主业协同发展，积极切入后建筑服务市场，实现业务规模快速扩张。2019-2022年，公司营业收入复合增速达41.63%，归母净利润复合增速达32.50%。2023Q1-Q3公司实现营收32.15亿元，同比增长38.35%，实现归母净利润5.62亿元，同比增长29.61%。
    建筑领域渗透率提升加速高机替代，场景挖掘带来需求新增量。1）高空作业平台在传统建筑领域易受青睐，因其相较于脚手架等传统举升设备在安全性上具有代差优势，同时高效性与经济性显著，三大优势构成强替代效应，有望进一步提升高空作业平台渗透率；2）高空作业平台租赁下游应用多元化趋势已起，后建筑市场中如存量建筑改造维修与城市运维领域等大量新应用场景待挖掘。存量替代与增量发掘有望共同扩容我国高空作业平台租赁的市场空间，我们参考海外发展经验进行测算，在分别假设2025年我国人均高空作业平台租赁市场保有量达到0.09台/百人、单位GDP高空作业平台租赁市场保有量达到3.12台/亿美元的情况下对我国2025年高空作业平台保有量进行测算，对应结果取平均值为93.1万台，3年CAGR为29.48%。
    公司多重核心竞争力齐备，业绩具备向上弹性。1）规模与渠道优势显著，打造强大品牌效应：公司积极扩张高空作业平台管理规模，从2019年的0.87万台快速增长至2023年的12万台以上，CAGR达92.66%，同时公司在全国已有逾290个仓储、运营中心，可覆盖600余个城市，品牌效应有望显现。2）数字化赋能成果已现，提质增效优化业绩：公司擎天数字化管理系统深度融合大数据、IOT及云计算技术，实现资产与业务的全生命周期管理，有望在高空作业平台管理规模放量增长的背景下维持管理优势，持续提升人效。3）轻资产助推管理规模进一步扩张，形成良性循环：轻资产模式避免了大规模的初始资金投入，降低公司经营过程中来自债务和折旧的压力，有利于快速抢占市场份额。公司数字化方面的优势同时保障了与资金方利润分成的信任问题，护航轻资产战略平稳落地。4）多品类战略不断丰富，打开全新增长空间：叉车加入公司多品类矩阵，由于其运用领域广泛、与公司现有渠道及产品协同度高，作为2024年公司的重点拓展品类，预计叉车租赁将形成较大运营规模。同时公司最新布局智算业务，已有相应战略合作落地，后续或加速推进。
    投资建议：考虑到高空作业平台行业具备成长性，传统建筑领域渗透率提升+持续拓展新应用场景，保有量有望持续增长，而公司作为行业龙头具备领先的规模、渠道和品牌优势，轻资产与数字化战略推进有望进一步强化龙头竞争优势，业绩具备向上弹性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.43、10.96、14.31亿元，对应EPS分别为0.43、0.56、0.73元。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：租金水平与出租率超预期下降、高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

全产业链布局加强，成本优势凸显

天山铝业(002532)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告。公司全年实现营收289.7亿元，同比-12.22%；实现归母净利22.1亿元，同比-16.80%；实现扣非归母净利18.8亿元，同比-25.81%。2023年公司实现非经常性损益3.2亿元（2022年1.1亿元），增加主要来自政府补助。全年公司销售自产铝锭毛利率为20.78%，同比下降2.16个百分点，核心原因为铝价下降，而原材料端来自国内外铝土矿供货价格上涨，生产成本有所增加。公司2023Q4单季度实现营收66.3亿元，同比-19.90%，环比-12.1%；实现归母净利5.7亿元，同比+130.08%，环比-8.10%。计划2023年度现金分红6.94亿元，股利支付率达31.5%。
    2023年内电解铝价格呈上涨趋势，公司主要产品产量实现增长。价格方面，2023年全年中国长江有色市场平均铝价为18700元/吨，年内持续回升，但高基数下同比下降6.2%。同时，原材料端，2023年公司未实现阳极碳块销售，所产阳极均为自用，而阳极碳块的原材料（石油焦、煤沥青等）价格下行，预焙阳极成本有所下降；氧化铝由于国内外铝土矿供货价格上涨，生产成本同比增加1.6%。综合来看，公司自产铝锭毛利率为20.78%，同比下降2.16个百分点。产量方面，公司主要产品产量实现上涨。其中自产铝锭产量116.55万吨，同比增加0.64%，产能利用率97.1%；高纯铝产量4.28万吨，同比增加3.38%，产能利用率71.3%；氧化铝产量211.9万吨，同比增加37.57%，产能利用率84.8%；子公司江阴新仁铝业原产品铝制品转产，截至2023年报正完成年产2万吨电池铝箔技改项目，铝制品2023年无产量。
    铝箔业务稳步推进，坯料即将规模生产。铝箔坯料生产线规划产能30万吨，截至2023年报，一期15万吨主体设备安装完成已开始生产调试，即将规模生产；铝箔深加工生产线位于江阴，毗邻长江三角洲锂电产业聚集区，其中技改项目年产能2万吨已完成设备安装和调试，进入试生产阶段；新建产能20万吨，一期15万吨主体设备正在进行安装和调试，产品主要为动力电池铝箔、储能电池铝箔和食品铝箔等。此外，铝箔已完成超过40家客户的试单和10多家客户的认证，2024年将进入产能爬坡阶段。
    海外布局铝土矿资源，落地后氧化铝项目更具成本优势。①公司在几内亚完成对一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年，可利用现有物流通道运输并装载至远洋大货轮运至中国，据2023年报，项目已进入生产开采阶段，即将向国内发运，可满足公司对铝土矿的原料需求，大大降低铝土矿原料成本。②公司在印尼获得三个铝土矿开采权，并依托铝土矿资源计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，其中一期100万吨，目前正在进行环评、征地等工作。
    盈利预测。公司从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、电池铝箔研发制造，打通上下游一体化，并配套自备电厂和自备预焙阳极，形成完整铝产业链布局，使公司的电解铝产品在上游的电力自供、铝土矿资源储备、氧化铝及阳极碳素供应保障和成本优势方面保持较强的竞争力。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为32.1/35.5/37.0亿元，同比增速45.6%、10.6%、4.3%；截至2024年4月12日收盘价对应PE为10.07x/9.10x/8.73x，维持“买入”评级。
    风险提示：经济下行导致金属价格不及预期；高纯铝及电池铝箔项目建设进度不及预期；下游开工率低致需求不及预期

通用照明龙头切入车载赛道，迎来第二成长曲线

得邦照明(603303)
    投资要点
    通用照明+车载照明协同发展，车用照明业务逐步贡献增量。公司成立于1996年，成立初期聚焦于通用照明领域，2018年正式开展车载照明业务，2021年明确了聚焦“车载控制器+车用照明”的车载业务发展战略，目前公司业务持续稳健发展。2023年公司实现营业收入46.97亿元，同比增长0.86%，实现归母净利润3.76亿元，同比增长10.31%。其中车载业务实现营收6.24亿元，同比增长43.74%，实现净利润0.4亿元。
    通用照明行业进入整合期，公司竞争优势不断增加。我国是全球第一大LED照明产品出口国，据华经产业研究院，2022年我国LED照明产品出口占全球消费市场的比重为75%，LED照明行业中，通用照明是主要的应用领域。目前照明行业竞争格局相对分散，据公司2023年年报，国内照明行业下游应用企业约有3万家，规模以上企业超过3500家，但年销售额超过50亿元人民币的企业较少。随着国内照明企业持续降本增效，凭借成本、规模和价格等优势逐渐实现对外资龙头的赶超，国际照明巨头已逐步剥离照明制造业务；国内中小企业则面临供应链稳定、渠道变化、利润持续压缩等压力，正加速出清；拥有供应链优势、制造优势与资金实力的国内龙头企业份额有望提升，公司的竞争优势不断加大。
    车载业务聚焦“车载控制器+车用照明”，销售规模实现高速增长。公司在车载领域以车载控制器为支点稳步发展，同时积极外拓进入车灯结构件与BMS领域。目前公司与松下、华域视觉、万向、马瑞利、零跑和海拉等公司建立了良好的合作关系，持续获得新项目定点，涉及的终端品牌包括保时捷、奥迪、大众、日产、大发、丰田、理想、广汽、零跑、长安和吉利等。根据公司公告，2023年公司车载业务实现营收6.24亿元，同比增长43.74%，业务保持快速增长。
    盈利预测与投资建议：公司作为通用照明龙头，在产业出清的背景下有望获得更大优势，且公司积极开拓车载业务新成长曲线，业务规模有望持续增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.54、5.62、6.89亿元，对应PE分别为12.95、10.46、8.54倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场恶性竞争风险、原材料短缺和价格波动风险、汇率波动风险、物流不稳定风险。

一主两翼持续深化，能服+特气加速成长

九丰能源(605090)
    投资要点
    事件：公司发布2023年业绩公告，2023年公司实现营业收入265.66亿元，同比增长10.91%；实现归母净利润13.06亿元，同比增长19.82%；扣非后归母净利润13.35亿元，同比增长26.25%；基本每股收益2.11元。单Q4实现收入70.27亿元，同比增长87.6%，归母净利润1.75亿元，同比增长17.29%。
    气价下降提振下游需求，LNG销量大幅增长。2023年，公司LNG业务实现收入146.9亿元，yoy+18.64%，毛利率7.28%，yoy+0.63pct。得益于气价下降背景下大工业客户及燃气电厂需求提升，2023年LNG（含PNG）销气量可比口径下同比增长超30%，达227.6万吨，单吨毛利保持基本稳定。资源方面，公司“海陆双资源池”格局已基本形成，2023年在继续执行原有长约合同基础上，自主可控的国内天然气回收处理配套服务项目和液厂LNG产量超60万吨，成为内陆资源压舱石。销售方面，公司已实现广东省以外诸多区域的市场开拓，有望进一步打开大客户直供、燃气电厂等终端需求，实现销量进一步增长。
    LPG单吨毛利及销量保持稳定，化工原料用气市场拓展顺利。2023年公司LPG业务实现收入88.09亿元，yoy-15.03%，毛利率5.56%，yoy+0.48pct，销售量191万吨，单吨毛利及销量基本持平。公司深耕LPG市场多年，具备扎实的民用气基础，并在此基础上积极拓展化工原料用气，公司LPG业务有望实现稳定增长。
    能源服务业务稳定器作用初显，高毛利有望进一步改善公司盈利结构。2023年公司能源作业&物流服务分别实现收入15.58/2.8亿元，毛利率分别为19.28%和32.05%，合计收入占比6.9%，毛利润合计占比19%。（1）辅助排采方面：随着国家推进天然气增储上产，低压低效井重要性日益凸显，辅助排采服务有望迎来快速发展期，截至2023年，公司服务的低产低效井涉及内蒙古鄂尔多斯、陕西榆林、山西吕梁、四川达州等区域，在运营气井数超110口，2024年，公司将重点拓展神府、临兴区块作业服务项目，并推进川渝地区作业服务项目试点，目标新增100口低产低效井辅助排采项目。（2）回收处理方面：商业模式决定了业务自身具备维持单吨毛利基本稳定的特点，2023年实现配套服务作业量为38万吨，公司具有加工处理的LNG的自主销售权，回收处理业务可从“资源+毛利”两方面提升能服业务的稳定性。
    特种气体销量增长迅速，有望乘航空航天快速发展之风起航。2023年，特种气体实现收入1.6亿，其中氦气0.49亿，氢气及其他1.1亿，毛利率分别为83.85%、21.79%，销售量分别为31万方（占国产氦气产量的比例10%）、5258万方，销售量同比增速达2984%、100%。公司相继完成正拓气体等项目收购后，前端具备特种气体制取能力，后端连接航空航天等新兴领域，服务终端客户超800家，已形成高效的“资源+终端”业务链条。随着特气资源布局落地，后端客户辐射范围拓展，高毛利的特气业务有望进一步增强公司盈利能力。
    投资建议与估值：根据公司2023年业绩情况，我们调整此前盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年收入分别为294.43亿元、316.32亿元、330.02亿元，增速分别为10.8%、7.4%、4.3%，归母净利润分别为15.08亿元、17.64亿元、20.27亿元，增速分别为15.5%、17%、14.9%。对应PE分别为11.2X、9.6X、8.3X。维持“买入”投资评级。
    风险提示：全球经济波动风险，上游采购及其价格波动风险，汇率波动风险，项目推进不及预期风险，政策推进不及预期风险。

2023年年报业绩点评：完善产品矩阵，深入终端市场

欧科亿(688308)
    投资要点
    事件：4月10日，公司发布2023年年报。全年公司实现收入10.26亿元，yoy-2.73%；归母净利润1.66亿元，yoy-31.43%；扣非归母净利润1.30亿元，yoy-42.33%。单Q4，公司实现收入221.80百万元，yoy-13.27%；归母净利润6.43百万元，yoy-88.00%；扣非归母净利润-1.33百万元，yoy-102.26%。
    收入端略有下滑，产品结构变化较大。公司2023年全年收入同比下滑2.73%，主要系受市场需求影响，导致收入略有下降。
    分产品来看，公司产品结构变化较大。①数控刀具产品收入占比降低：2023年全年公司数控刀具产品实现收入5.79亿元，yoy-9.98%，收入占比56.36%，毛利率为40.42%（同比降低7.10pct）；其中数控刀片销量8773.17万片，yoy-11.41%。②硬质合金制品收入占比提升：2023年全年公司硬质合金制品实现营业收入4.45亿元，yoy+9.98%，收入占比43.40%，毛利率为14.93%（同比降低5.30pct），销量1380.63吨，yoy+15.53%
    分区域来看，海外收入增速亮眼。①国内市场：2023年全年公司国内市场实现收入8.84亿元，yoy-6.09%，毛利率27.85%（同比降低9.08pct）。②海外市场：2023年公司抓住出口机遇，加大海外开拓力度，海外品牌代理持续增加，海外布局进一步完善，全年海外市场收入实现收入1.40亿元，yoy+31.44%，毛利率38.64%（同比增长1.33pct）。其中，数控刀具产品出口收入实现1.11亿元，数控刀具产品出口占数控刀具收入比例达到19.27%，数控刀具产品出口平均单价为10.10元，在亚洲及欧美区域的部分海外客户实现翻倍增长。
    公司盈利能力有所波动。2023年全年公司实现销售毛利率29.32%，同比降低7.43pct；销售净利率16.17%，同比降低6.77pct。公司期间费用率14.33%，同比增加2.89pct，其中，销售费用率4.20%，同比提升2.03pct，主要系年终奖以现金形式发放、市场推广费与业务招待费有所增加；管理费用率3.58%，同比降低0.90pct；研发费用率6.22%，同比提升1.20pct，主要系研发人员薪酬增加所致；财务费用率0.32%，同比提升0.57pct，主要系本期利息支出增加所致。
    加大研发投入，聚焦高端刀具进口替代，完善产品系列。2023年，公司多项研发项目取得突破，进一步夯实公司核心竞争力，新增申请专利41项，新增授权专利14项。公司坚持产品创新，不断优化生产工艺，加大力度开发新产品。公司通过完善数控刀片、数控刀体、整体刀具、金属陶瓷及超硬刀具等产品矩阵，升级材质牌号、产品工艺、刀具设计，加速推进高端刀具的进口替代。公司逐步完善重点应用领域产品配套，开发了针对航空航天、轨道交通、风力发电、汽车模具等领域应用的配套产品。
    深入终端市场，公司商业模式升级。公司积极开拓下游终端市场，聚焦优质客户，深入终端需求。（1）数控刀具商店逐渐覆盖区域范围内的终端客户，区域技术服务团队逐步完善，同时，优化渠道库存，加强品牌产品的价格管控，夯实公司产品市场地位；（2）通过设置智能刀具柜、刀具寿命监测软件、标准化管理模式导入等方式进行客户现场刀具管理以及技术服务，已与多家客户建立整包服务合作，并通过商业模式创新形成新的盈利点；（3）加速重点客户、重点场景的刀具整包方案开拓，获得宝马曲轴加工项目，树立汽车产业链领域刀具加工解决方案标杆案例，形成了汽车、3C、航空航天、风电、医疗器械等领域的标准方案体系，进入批量推广复制阶段。
    投资建议：根据2023年年报业绩，调整公司盈利预测。预计公司2024-2026年收入分别为12.86、15.38、18.09亿元，yoy+25.3%、+19.5%、17.7%；归母净利润分别2.10、2.64、3.33亿元，yoy+26.2%、+25.8%、+26.2%；对应PE分别为16.58、13.17、10.44X。估值具备性价比，维持“买入”评级。
    风险提示：制造业景气度恢复不及预期，行业需求不及预期；产能爬坡不及预期，定增项目产能投放不及预期；海外市场开拓受阻，新产品推广受阻。

毛利率改善支撑业绩增长，分红加码提升股东回报

伟星新材(002372)
    投资要点
    事件：2024年4月8日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约63.78亿元，同比-8.27%，实现归母净利润约14.32亿元，同比+10.40%，实现扣非归母净利润约12.75亿元，同比+0.53%。分季度来看，23Q4公司实现营收约26.32亿元，同比-5.67%（同比降幅较上季度收窄3.52pct），环比+74.48%，实现归母净利润约5.58亿元，同比+5.60%（同比增速较上季度扩大11.55pct），环比+46.80%，实现扣非归母净利润约4.28亿元，同比-19.38%（同比降幅较上季度扩大12.47pct），环比+17.56%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8元（含税），合计分红12.57亿元，分红率约88%。
    深耕零售+工程收缩，23年经营韧性凸显。1）产品价格相对稳定：23年公司管道产量约30.25万吨，同比-1.40%，销量约29.37万吨，同比-9.53%。公司PPR/PE/PVC营收分别为29.90/15.28/9.00亿元，分别同比-8.97%/-14.17%/-18.07%，管道合计实现收入约54.19亿元，同比-12.10%，测算管道单位收入约18452元/吨，同比-2.83%。公司管道主业收入下降或主要系市场疲软、控风险思路下公司主动收缩市政及建筑工程业务所致，市场内卷环境下公司价格仍然保持韧性。2）产品价格稳定+原材价格下降，公司毛利率改善：23年国内PPR/PE/PVC市场价分别同比-10.02%/-4.78%/-20.47%，原材料价格低位盘整下公司PPR/PE/PVC管材毛利率分别为58.08%/34.32%/27.70%，分别同比+3.46/+3.66/+12.56pct，公司23年整体毛利率约44.32%，同比+4.56pct。3）零售端坚持提高市占率+扩品类战略巩固基本盘：23年公司通过渠道拓展聚焦核心市场，零售市占率提升3pct以上；同期防水业务加速市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水积极探索完善销售模式，公司23年防水等其他产品营收约9.14亿元，同比+35.33%，毛利率约34.17%，同比-3.06pct。4）工程端严守风险底线：公司市政工程和建筑工程业务均采取控风险策略，调整经营战略优化客户结构，并积极探索非房等新业务领域。
    费用率小幅上升，投资收益增厚业绩。1）费用率方面，公司23年费用率约19.83%，同比+3.19pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.03%/4.75%/3.17%/-1.12%，分别同比+2.25/+0.74/+0.45/-0.25pct，销售费用增加明显主要系商业模式转型期叠加竞争加剧，公司渠道建设、宣传推广和市场拓展费用增长。2）利润率方面，公司23年录得投资收益约1.87亿元占利润总额10.81%，主要系东鹏合立公允价值变动收益增加，增厚公司业绩，公司归母净利润率约22.46%，同比+3.80pct，剔除投资收益后扣非归母净利润同比小幅增长0.53%至12.75亿元。
    系统集成战略再升级，分红加码提升股东回报。当前为地产转型的关键期，公司再次进行战略升级，加速转型升级，积极构建新的竞争优势，通过收购浙江可瑞提升系统集成设计和服务能力，形成管道、防水净水、采暖等完整的舒适家居系统解决方案，有利于进一步提高公司品牌力与户均额。23年公司延续一贯的高分红，分红率进一步提升至88%，现价对应股息率约4.86%。
    投资建议：我们认为，公司作为PPR塑料管道零售龙头，拥有坚实的零售基础，有望通过市占率提升及多品类战略巩固公司核心竞争力。我们预计公司24-26年归母净利润约14.83、16.24和17.89亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：经济景气度下降；原材料价格大幅波动；新业务整合不及预期。

新产品+新产能蓄势高质量增长新阶段

光威复材(300699)
    投资要点
    事件:2024年4月8日公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约25.18亿元，同比+0.26%，归母净利润约8.73亿元，同比-6.54%，扣非归母净利润约7.12亿元，同比-18.61%，基本每股收益约1.05元，同比-6.68%，加权平均净资产收益率约17.00%，同比下降4.27pct。单季度来看，23Q4公司实现营收约7.71亿元，同比+35.03%，环比+47.31%，归母净利润约2.52亿元，同比+36.93%，环比+21.12%，扣非归母净利润约2.08亿元，同比+31.45%，环比+70.89%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元，合计分红4.13亿元，分红率约47%。
    航空航天需求增长支撑公司碳纤维主业增长。23年公司主业拓展纤维板块实现逆势增长20.28%主要受益于公司优势领域航空及航天需求的稳定增长，从整体收入结构来看，23年公司航空/航天/新能源收入占比49.79%/13.79%/23.78%，同比+8.50/+3.75/-6.76/pct；从拓展纤维板块收入结构来看，23年公司航空/航天收入占比67.56%/14.38%，同比+2.34/+0.67pct。
    1）拓展纤维：新产品贡献提升，航空等占比提升带来单价结构性上涨。23年公司拓展纤维板块预计实现营收16.67亿元，逆势实现同比增长20.28%，实现销量约2340吨，同比+7.39%，测算单吨收入约71.25万元/吨，同比+12.00%，或主要系航空等占比提升所致。单位收入的增长带动公司拓展纤维吨毛利同比+4.47%至44.07万元/吨，但由于制造费用大幅上涨导致营业成本增长，公司拓展纤维毛利率23年下降4.46pct至61.85%。分产品来看，公司T700S/T800S级的工业用高性能产品受市场价格大幅下降影响仅实现收入约2.95亿元，同比微增3.97%，业绩基石仍为传统定型产品，20.98亿大合同截至23年累计执行17.40亿元，执行率83%。23年T300/T700/T800/MJ级收入占比51.12%/15.57%/17.20%/12.39%，分别同比-8.63/-0.57/+3.46/+2.74pct。我们认为，当前公司新老产品过渡有序推进，随着公司长期研发、验证成果转化形成的航空用新定型纤维和航天用新定型纤维逐步进入批产状态，新定型产品业绩贡献能力有望持续提升。
    2）碳梁：业绩进入阶段性低点，持续关注海外新客户开拓情况。23年公司碳梁业务实现营收4.26亿元，同比-35.54%，实现销量408.57万米，同比-28.81%，降幅较大主要受传统客户订单量价齐跌、新开发客户虽开始导入量产但业务规模相对有限所致，我们测算公司碳梁业务单位收入约104.37元/米，同比-9.46%，单位营业成本约85.45元/米，同比-1.40%或主要系碳纤维原材料价格下降，公司23年碳梁业务毛利率约18.12%，同比下降6.69pct。我们认为，海外新客户的开发需要配合客户进行产业验证，前期客户培育需要较长时间，随着新开发客户陆续导入量产，公司有望降低原来对单一客户依赖风险，增强可持续发展能力。
    3）预浸料：阶段性受体育休闲拖累，后续在国产大飞机等高端领域有望逐步放量。23年公司通用新材料板块实现营收约2.68亿元，同比-10.52%，实现销量约505.92万平，同比-25.58%，主要系渔具和体育休闲应用领域出口业务下滑、市场需求下降影响。我们测算公司预浸料业务单位收入约52.99元/平，同比+20.24%或主要系产品结构影响。23年公司预浸料业务毛利率约33.98%，同比-2.40pct。公司商飞舱内结构用纤维增强树脂阻燃预浸料当前已完成验收，定向开发的有人机、无人机、特种飞行器等高端领域预浸料有序推进，结合市场需求成功开发的热塑性预浸料、碳纤维单丝预浸料、3C消费电子预浸料、光伏预浸料等产品有望为后期市场拓展垫定坚实基础。
    4）其他业务：23年公司复材科技板块复合材料制部件业务受航空复材业务增长影响，实现销售收入0.93亿元，同比+14.37%，精密机械板块对外装备销售业务主要受收入确认因素影响，实现销售收入0.34亿元，同比-31.05%，光晟科技板块航天复材业务主要受下游客户项目进程不确定性影响，实现销售收入0.19亿元，同比-22.10%。
    盈利能力韧性较强。公司23年整体毛利率约48.66%，同比小幅下降0.42pct，体现出多元化领域拓展及全产业链布局带来的韧性。费用率方面，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.83%/6.44%/6.68%/-1.08%，分别-0.07/+1.06/-0.98/+3.01pct，财务费用提升较多主要系22年汇率波动较大形成较高汇兑收益，22年公司汇兑收益约0.92亿元，23年约0.19亿元，同比-79.35%。
    新产品+新产能助力公司进入发展新阶段。公司是国内军用碳纤维市场核心供应商之一，且已实现碳纤维全产业链布局，有较为明显的客户和产业链协同优势，我们认为公司未来成长确定性仍强，主要成长点在于新产品和新产能逐步发力：
    新产品方面，公司大力培育的T700G、T800H、M40J、M55J、T700S/T800S、T1000等产品逐步量产，推动公司进入下一个健康发展周期：1）23年9月公司T800H项目通过验收，23年前三季度贡献利润7695万元，后续随着应用领域逐步扩大，T800H产品有望逐步放量；2）CCF700G产品在22年8月通过装机评审，公司成为新进供应商，收入贡献有望随着主机厂项目放量逐渐提高；
    新产能方面，公司包头1期4000吨项目整体建设工作已进入收尾阶段，根据公司公告计划在24H1投产。包头项目生产T700S/T800S级12K、24K小丝束产品，有望持续巩固高性能碳纤维领域优。
    投资建议：我们认为，公司作为军品碳纤维龙头，新产品+新产能推动下业务有望进入下一个高质量增长阶段，且当前公司股东减持等风险基本出尽。2013年对公司进行股权投资的信聿合伙已于23年12月29日减持完所持全部3865万股（占总股本4.65%）。为维护公司价值和股东权益，截止24年3月27日公司累计回购635.20万股，占公司总股本0.76%，回购金额约1.62亿元，完成23年12月公告的回购方案。根据公司股东分红回报三年规划，24-26年公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的20%。我们预计公司24-26年归母净利润为9.76、12.03和14.39亿元，对应EPS分别为1.17、1.45和1.73元，维持“买入”评级。
    风险提示：军方订单存不确定性；新品开发不及预期；在建项目进度不及预期。