点评报告：短期调整承压，主品牌表现稳健

丸美生物(603983)
    投资要点:
    主动优化调整，收入利润短期承压。2026H1，公司实现营业收入16.63亿元，同比-5.76%，主因公司实施“以质换量”经营策略，主动调整业务结构，控制达播节奏，阶段性淡化短期规模诉求所致；实现归母净利润1.55亿元，同比-10.86%；实现扣非归母净利润1.13亿元，同比-32.13%。
    毛利率有所波动，期间费用率同比上升。2026H1公司毛利率为73.65%，同比-0.96pct；净利率为9.44%，同比-0.46pct。费用端，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为58.65%/4.39%/2.68%/-0.28%，同比+2.03/+0.95/+0.42/+0.33pct。其中，管理费用7,298.95万元，同比+20.14%，主因组织变革与数字化协同办公投入增加。
    主品牌丸美逆势增长，PL恋火短期承压。分品牌，2026H1丸美品牌实现收入12.70亿元，同比+1.97%，逆势实现正增长，丸美品牌持续深耕眼部优势赛道，围绕核心大单品快速迭代，同步推进面部抗皱大套组；PL恋火品牌实现收入3.88亿元，同比-24.78%，主因公司调整线上业务结构，达播收入同比下降。分渠道，2026H1，公司线上渠道实现收入14.51亿元，占比87.48%，收入同比-7.33%，主因丸美及恋火品牌线上达播业务收入下降；线下渠道实现收入2.08亿元，同比+5.58%，占比12.52%，线下实现稳健增长。
    盈利预测与投资建议：公司主动优化业务结构，短期营收与利润承压，但毛利率仍维持高位、丸美主品牌逆势增长、线下渠道稳健增长。未来随着业务结构调整到位与费用管控，盈利质量有望逐步修复。我们根据最新经营数据调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为2.84/3.38/4.02亿元（调整前预计公司2026-2028年归母净利润为3.03/3.72/4.45亿元），对应PE为47/39/33倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、渠道建设不达预期风险、品牌建设不达预期风险、市场竞争加剧风险。

2026年中期业绩点评报告：销量短期承压，产品结构升级减缓利润下滑

青岛啤酒(600600)
    报告关键要素:
    近期，公司发布2026年半年度报告。2026H1营业收入196.55亿元（同比-4.08%），归母净利润39.20亿元（同比+0.40%），扣非归母净利润36.67亿元（同比+0.99%）。2026Q2单季营收93.70亿元（同比-6.73%），归母净利润21.20亿元（同比-3.37%），扣非归母净利润19.62亿元（同比-3.31%）。总体来看，上半年收入承压、但中高端销量仍增、新兴渠道叙事延续;利润韧性主要体现在H1累计毛利率与费率改善，2026Q2归母已同比下滑，需观察旺季量价能否回正。
    投资要点:
    收入端承压主因啤酒销量回落。2026H1公司啤酒产品销量450.00万千升（同比-4.90%），啤酒等收入193.37亿元（同比-4.34%），按啤酒收入/总销量粗算吨价4,297.10元/千升，较2025H1的4,271.78元/千升同比+0.59%，属量减价稳（略升）。半年报将营收下滑主因归结为销量影响，我们判断，亦或与消费场景偏弱等因素有关。
    产品结构持续优化，中高端产品增长表现较好。2026H1公司啤酒主品牌销量270.80万千升，占总销量60.18%，其中中高端以上销量204.40万千升（同比+2.60%，公司披露口径），增速明显高于整体销量增速（-4.90%），占总销量45.42%，较2025H1的42.10%占比提升+3.33pct。公司未单独披露中高端收入金额，结构结论以销量口径为主。公司持续推进产品结构优化升级，深化“青岛啤酒+崂山啤酒”品牌矩阵，依托“1+1+1+2+N”产品矩阵，构建多元化增长引擎。经典系稳健增长，白啤/轻干等健康品类强势增长，与德国保拉纳合作的全麦拉格啤酒补充高端叙事。
    毛利率提升、销售费率改善减缓利润降幅。2026H1综合毛利率44.86%（同比+1.17pct），销售费用率9.73%（同比-0.94pct），销售费用同比-12.52%，明显下降，管理费用率3.54%（同比+0.21pct），研发费用率0.26%（同比+0.05pct），财务费用率-0.72%（同比+0.29pct），归母净利率19.94%（同比+0.89pct）。2026Q2销售费用率7.79%（同比-0.95pct），管理费用率3.59%（同比+0.12pct），研发费用率0.34%（同比+0.08pct），同期毛利率47.19%（同比+1.35pct）、归母净利率22.63%（同比+0.79pct）。上半年在销量下滑背景下，原料等成本改善叠加产品结构升级支撑毛利率提升，同时销售费率改善减缓利润降幅。
    深化市场运营与渠道变革，即时零售连续6年保持高速增长。面对需求偏弱，公司深化市场运营与渠道变革，聚焦新产品/新渠道/新人群/新场景/新需求培育新增量。海外分销网络扩大、出口销量稳步增长，青岛啤酒上榜凯度BrandZ“2026年中国全球化品牌50强”。加速布局即时零售、高端餐饮等高潜力渠道，新兴渠道增速持续领跑行业。报告期内，线上、即时零售及现代零售销量均创历史新高，其中即时零售通过全品类覆盖与创新营销模式，连续6年保持高速增长，激活增量市场新动能。
    分区域来看，拖累在山东、华东与华北，而华南/东南相对贡献正增长。山东营收124.33亿元（同比-5.16%），占比63.26%，毛利率33.11%（同比+3.24pct）；华北37.11亿元（同比-2.86%），占比18.88%，毛利率9.82%（同比-0.58pct）；华南15.01亿元（同比+2.92%），占比7.64%，毛利率15.42%（同比+3.21pct）；华东13.63亿元（同比-6.52%），占比6.93%，毛利率19.49%（同比-3.10pct）；东南3.60亿元（同比+1.62%），占比1.83%，毛利率24.23%（同比+4.12pct）；港澳及其他海外2.81亿元（同比-1.88%），占比1.43%，毛利率受成本归集/内部抵销等影响为负。从区域分布来看，上半年拖累在山东、华东与华北，华南/东南相对贡献正增长，但山东毛利率提升对综合毛利率形成支撑。
    盈利预测与投资建议：考虑总量销量仍承压，我们下调此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为47.20/49.17/50.78亿元（更新前为49.27/51.45/53.14亿元），同比增长2.87%/4.19%/3.25%，9月3日收盘价对应PE为14.67/14.08/13.63倍。公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间，同时积极布局新兴渠道，即时零售发展势能较强，维持“增持”评级。
    风险因素：销量持续下滑或旺季动销不及预期风险、产品结构升级放缓风险、销售费用再度投放拖累利润风险、原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险

2026年半年报点评报告：奶酪放量驱动收入高增，势能渠道与BC双轮打开增长空间

妙可蓝多(600882)
    报告关键要素:
    近期，公司披露2026年半年度报告。2026H1公司实现营业收入33.04亿元（同比+28.71%），归母净利润1.51亿元（同比+13.74%），扣非归母净利润1.21亿元（同比+17.87%）。其中，2026Q2单季营收16.78亿元（同比+25.84%）创历史新高，归母净利润0.76亿元（同比+49.64%）、扣非归母净利润0.57亿元（同比+51.38%）。营收增加主要系积极扩展势能渠道、奶酪产品收入增加所致。
    投资要点:
    利润率拆分：利润弹性主要来自收入高增与管理降本。2026H1综合毛利率30.13%（同比-0.68pct），销售费用率19.29%（同比+1.92pct），管理费用率4.12%（同比-1.54pct），研发费用率0.89%（同比持平），财务费用率0.85%（同比-0.36pct），归母净利率4.58%（同比-0.60pct）。2026Q2毛利率30.44%（同比+0.26pct）、销售费用率19.69%（同比+1.80pct），管理费用率4.01%（同比-2.28pct），研发费用率1.02%（同比+0.18pct），财务费用率0.91%（同比-0.08pct），归母净利率4.51%（同比+0.72pct），单季呈现销售/研发费率抬升、管理与财务费率下降、毛利率与净利率同比修复的情况，利润弹性主要来自收入高增与管理降本，而非全面费率下行。
    分产品：奶酪放量，液态奶收缩。2026H1公司奶酪营收28.87亿元，新口径同比+28.95%（因贸易项重分类，不以旧列直接比+35.19%作为正式表述），占比87.38%，毛利率33.24%（同比-2.28pct），贡献主业毛利96.42%。液态奶营收1.60亿元（同比-14.72%），占比4.83%，毛利率7.13%（同比-1.65pct），公司主动收缩非核心。其他营收2.57亿元，占比7.79%。上半年公司奶酪放量，液态奶收缩，主业更加聚焦。公司成为2026FIFA世界杯全球官方奶酪，延续奥运等相关合作，并推进常温百搭芝士片、国产原制马苏里拉、新国标稀奶油等产品创新。C端儿童奶酪棒焕新、成人小三角/小粒、家庭餐桌常温百搭芝士片与马苏里拉/乳脂向全龄延伸；B端国产原制马苏里拉、再制奶酪放量与“两油一酪”服务西式快餐/烘焙/茶咖/工业/中餐，推进国产替代。
    分渠道：直营增速最快，BC双轮驱动成长。公司渠道可拆分为经销、直营、供应链及贸易，其中：2026H1经销营收21.46亿元（同比+11.84%），占比64.95%（2025H1为74.74%，变动-9.79pct），毛利率34.43%（同比+0.44pct）；直营营收7.76亿元（同比+85.22%），占比23.47%（同比提升+7.16pct），毛利率30.95%（同比+0.46pct），收入增量+3.57亿元为渠道端最大；供应链及贸易营收3.82亿元（同比+66.58%），占比11.58%（同比提升+2.63pct），毛利率仅4.27%（同比-0.46pct）。经销商6,333家，覆盖零售终端80万个，经销仍是基本盘，直营增长最快。经营层面TOB/TOC双轮驱动，根据业绩快报显示，2026H1C端、B端同比均有超20.00%增长，其中C端深耕零食量贩、会员店、内容电商、即时零售，B端覆盖西式快餐、烘焙、茶咖、工业、中餐。
    分区域：中区高增长但毛利率显著低于北、南区。北区营收10.65亿元（同比+11.62%），占比32.22%，毛利率34.47%（同比+1.34pct），收入增量+1.11亿元；中区营收16.12亿元（同比+47.63%），占比48.77%，毛利率25.44%（同比-3.98pct），收入增量+5.20亿元，占全部区域增量的70.55%；南区营收6.28亿元（同比+20.36%），占比19.00%，毛利率34.79%（同比+5.32pct），收入增量+1.06亿元。全国化以中区高增兑现，但中区毛利率显著低于北/南且下行，北、南“量稳+毛利率升”提供缓冲。
    盈利预测与投资建议：我们维持此前盈利预测，预计2026-2028年公司营业收入66.3/77.8/91.2亿元，同比+17.71%/+17.34%/+17.19%；归母净利润2.98/4.43/5.78亿元，同比+151.8%/+48.3%/+30.7%，以2026年9月2日市值计算PE为34.50/23.27/17.80x。公司是中国奶酪龙头，近年来公司与蒙牛的合作持续加深，依靠蒙牛赋能，逐渐摆脱对toC奶酪棒产品的依赖，进入BC双轮驱动增长阶段。随着公司原制奶酪生产规模的扩大，公司有望加速原制奶酪国产替代进程，维持“增持”评级。
    风险因素：1）奶酪需求与渗透率提升不及预期；2）行业竞争与费用投放加剧；3）原料进口价格及汇率波动；4）股权激励/股份支付对利润的阶段性扰动；5）治理与管理层变动相关不确定性；6）食品安全与舆情风险。

2026H1业绩点评报告：营收稳健增长，速冻加速放量

广州酒家(603043)
    报告关键要素:
    8月28日，公司发布2026年半年报。2026年上半年，公司实现营业收入21.78亿元（YoY+9.39%），实现归母净利润3083.08万元（YoY-21.15%），实现扣非归母净利润4411.05万元（YoY+25.60%）。Q2单季，公司实现营业收入10.40亿元（YoY+9.99%），实现归母净利润-2192.31万元（同比增亏84.08%），实现扣非归母净利润-877.56万元（同比减亏24.36%），主因为二季度公司集中关闭部分低效餐饮门店及厂房设备更新改造，确认资产处置及报废损失约2294万元。
    投资要点:
    速冻单季加速放量，餐饮Q2增速回落但仍正增。分产品看，速冻食品延续稳健放量态势，2026H1实现收入5.93亿元（YoY+12.7%），其中Q2收入2.84亿元（YoY+17.7%），增速显著高于一季度的+8.4%，呈加速态势。餐饮服务H1实现收入8.46亿元（YoY+9.5%），其中Q2收入3.75亿元（YoY+6.9%），增速较一季度的+11.7%有所放缓，主因二季度集中关店对收入端形成阶段性影响，但新开门店支撑营收正增。月饼系列产品H1收入4659万元（YoY+43.75%），Q3旺季表现有望随中秋临近逐步释放。
    省外及境外市场加速开拓，出海战略成效显现。分地区看，Q2公司加速省外及境外市场的开拓，月饼等产品进入欧美、澳洲等多国商超，境外市场份额稳步提升，区域结构持续优化。Q2单季省外食品制造营收2.24亿元（YoY+53.28%），占比达35%；境外开市客等渠道铺货量增加，食品制造营收同比高增64.00%，全国化扩张与出海趋势延续向好。餐饮业务结构优化，关旧开新门店底盘稳步扩张。上半年公司关闭部分低效餐饮门店，同时新开文昌总店、书坊街店、白云机场T3店等直营优质门店，期末直营门店净增2家至58家，其中陶陶居直营由28家增至30家，广州酒家直营维持27家，特许经营门店16家，门店结构持续优化、经营底盘稳步扩张。
    费用端平稳，盈利质量待旺季进一步释放。H1综合毛利率24.86%（YoY+1.08pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为11.32%/8.68%/1.40%/-0.59%（YoY+0.03/+0.32/-0.24/+0.49pct），整体保持平稳；净利率约2.51%（YoY-0.21pct）。伴随H2月饼旺季来临及关店一次性影响消退，全年盈利有望修复。
    盈利预测与投资建议：公司持续推动“餐饮+食品”双主业高质量协同发展，深耕市场优化渠道助力销售业绩保持增长，随着消费力边际修复餐饮业务有望企稳回升，月饼基本盘仍然稳固。我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为5.30/5.55/5.90亿元，同比增长8.65%/4.65%/6.40%，对应EPS为0.94/0.98/1.04元/股，8月31日股价对应PE为14.78/14.12/13.27倍，维持公司“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、食品安全风险、原材料价格波动风险。

点评报告：归母净利润增速持续改善

邮储银行(601658)
    投资要点:
    归母净利润同比增速保持回升态势：1H26，公司实现营收和归母净利润分别为1925亿元和515亿元，同比增速分别为7.3%和4.6%，归母净利润同比增速保持回升态势。其中，受益于理财、投行业务的回暖以及费用端的节约，手续费及佣金净收入同比增速达到12.2%，增速较2025年全年下降3.9个百分点。
    规模增长稳健，分红率上调：截至1H26末，资产总额达到19.8万亿元，同比增长8.9%，贷款和存款同比增速分别为7.9%和8.3%，风险加权资产同比增速为10.7%，核心一级资本充足率10.04%。中期拟分红每10股1.33元（含税），分红比例提升至31%，股东回报保持稳定。资产质量整体保持稳定：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为1%和1.73%，环比分别上升0.01个百分点和0.05个百分点；拨备覆盖率为215%，环比下降1.7个百分点，风险抵补能力充足。1H26，信用减值损失同比增速65.9%，估算的信用成本率0.74%，拨备计提仍较为审慎。
    净息差环比小幅下行：公司公布的1H26净息差为1.63%，同比下降7BP，环比下降2BP。存款付息率同比下降25BP至0.98%，推动整个负债端付息负债成本降至1.01%，同比下降25BP。
    盈利预测与投资建议：邮储银行优化收入结构，夯实存贷业务基础，做大做强息差“第一增长曲线”，大力发展财富管理、支付结算、投资银行、交易银行、金融市场业务，培育壮大非息“第二增长曲线”。维持盈利预测不变，我们预测2026-2028营收同比增速分别为2.5%、4.39%和4.28%。按照最新收盘价对应2026-2028年PB估值分别为0.58倍、0.54倍和0.51倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

半年报点评报告：旺季量缩压制短期业绩，高端化与非现饮仍筑韧性

重庆啤酒(600132)
    报告关键要素:
    公司于2026年8月披露2026年半年度报告，报告期内实现营业收入85.76亿元，同比-2.98%；归母净利润7.96亿元，同比-7.98%；扣非归母净利润7.84亿元，同比-8.27%，业绩阶段性承压。
    投资要点:
    旺季不旺，2026Q2业绩降幅扩大。2026Q2单季营收42.26亿元（YOY-5.75%），归母净利润3.58亿元（YOY-8.69%），而2026Q1营收43.50亿元（YOY-0.12%）、归母净利润4.38亿元（YOY-7.40%），二季度业绩降幅进一步扩大，判断主要原因是极端天气冲击下，终端消费疲软、餐饮需求恢复偏慢等宏观环境因素。
    量减价平，收入下滑主因为销量下降。2026H1啤酒销量174.92万千升（-2.87%），吨价4775元/千升，同比持平（-0.07%）；其中Q1销量88.65万千升（+0.34%）仍小幅正增，Q2销量86.27万千升（-5.96%），吨价4753元/千升基本稳定，说明旺季销量回落是核心矛盾，价格体系总体稳健。
    高档占比继续抬升，结构升级主线未变。公司销量端有所压力，但公司持续优化产品结构，推动高端及超高端产品增长。2026H1公司高档/主流/经济产品收入分别为51.85/29.66/2.02亿元，同比-1.53%/-5.69%/+3.17%，占啤酒主业收入比62.07%/35.51%/2.42%，高档占比同比提升0.89pct。其中Q2高档收入25.19亿元（YOY-5.39%）、主流14.74亿元（YOY-7.58%）、经济1.08亿元（YOY+2.78%），高档在Q2受现饮疲弱拖累，但占比仍居主导。上半年公司共上市49个新品，11个新品斩获12项国内外大奖，产品创新节奏加快。
    区域分化：西北韧性、中区承压、南区相对平稳。2026H1西北/中区/南区收入分别为26.14/32.68/24.72亿元，同比+0.68%/-7.48%/-0.27%，占比31.3%/39.1%/29.6%。其中2026Q2西北13.88亿元（YOY-2.12%）、中区14.89亿元（YOY-12.24%）、南区12.24亿元（YOY-1.90%），中区作为高份额市场拖累最明显。经营动作上，公司持续推进大城市项目，优化资源配置、提升投资效率，并结合市场差异在渠道深耕与产品结构升级上因地制宜突破；数智化营销在现饮与非现饮同步加速，改善终端覆盖与投资效率。
    非现饮与渠道创新成为重要增量抓手，经销商网络保持拓展。非现饮渠道为核心增长板块，即时零售O2O、电商、食品专营店及现代渠道中小业态保持良好增长；传统流通与现代商超深化分销并优化结构；罐化率稳步提升，1L装作为结构性增长重要抓手实现较快增长；现饮聚焦优质重点客户，探索餐饮场景创新并强化O2O联动。渠道收入仍以批发代理为主，2026H1批发代理主营收入83.25亿元（YOY-3.13%）。经销商期末3295家，较2025年末净增106家。非啤酒（Beyond Beer）方面，旷野气泡酒、保斯达苏打、怡乐仙地、夏日纷等覆盖健康轻饮、低度微醺与情绪社交场景，战略布局持续完善。
    销售费用投放抬升压制净利率。2026H1公司毛利率50.16%（YOY+0.33pct），销售费用率16.35%（YOY+1.28pct），管理费用率3.45%（YOY+0.18pct），研发费用率0.09%（YOY+0.03pct），归母净利率9.28%（YOY-0.50pct）。其中2026Q2销售费用率升至19.46%，反映旺季广告及市场投放集中。
    盈利预测与投资建议：考虑现饮需求修复偏慢、费用投放仍处高位，我们下调盈利预测，预计2026-2028年公司营收分别为145.16/147.51/149.46亿元（调整前149.41/151.85/153.86亿元），归母净利润11.89/12.66/13.22亿元（调整前12.84/13.50/14.04亿元），8月31日收盘价对应PE16/15/15倍。公司坚持高端化与多品牌矩阵，以非现饮与1L装等作为结构性抓手，同时推进大城市项目与数智化营销，业绩有望在天气情况好转后逐步回暖，维持“增持”评级。
    风险因素：1）宏观消费与现饮需求复苏不及预期；2）高端化与结构升级放缓；3）原料/包装/能源成本大幅波动；4）极端天气持续冲击旺季销量；5）行业竞争与费用投放加剧。

点评报告：营收和利润增速持续改善

招商银行(600036)
    投资要点:
    营收和利润同比增速持续改善：1H26，公司实现营收1782亿元，同比增速4.8%；实现归母净利润764亿元，同比增速2%。2Q单季营收和归母净利润同比增速分别5.8%和2.5%，均较1Q有所提升。财富管理优势进一步巩固，1H26，手续费及佣金净收入同比增长6%，增速环比进一步提升。
    规模增长稳健，活期存款占比上升：截至1H26末，资产总额达到13.8万亿元，同比增长8.9%，贷款和存款同比增速分别为5%和7.7%。风险加权资产同比增速为7.1%，核心一级资本充足率14.1%。截至1H26末，存款成本率年化值为0.97%，活期存款日均余额占比达到49.6%，较2025年全年上升0.2个百分点。日均净息差1.83%，同比下降5BP，环比持平于1Q。
    资产质量整体保持稳健：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为0.94%和1.53%，不良率环比持平，关注率环比上升5BP；公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.78%和1.16%，其中，公司贷款不良率较年初下降0.11个百分点，个人贷款不良率较年初上升0.1个百分点。
    盈利预测与投资建议：招商银行规模稳健增长，营收增速改善，资产质量整体保持稳定，以及稳健审慎的拨备计提政策。维持盈利预测不变，我们预计2026-2028年EPS分别为6.06元、6.26元和6.67元。按照最新收盘价，对应2026-2028年PB估值分别为0.85倍、0.78倍和0.72倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

点评报告：规模增长稳健，营收持续改善

杭州银行(600926)
    投资要点:
    营收同比增速持续改善：1H26，公司实现营收和归母净利润分别为210亿元和128亿元，同比增速分别为4.75%和9.87%。其中，利息净收入和手续费及佣金净收入同比增速分别为19.2%和16.5%，其他非息收入波动。
    规模增长稳健，净息差同比回升：截至1H26末，资产总额达到2.47万亿元，同比增长10.4%，贷款和存款同比增速分别为15.6%和11.7%，贷款占比持续提升。风险加权资产同比增速为12.8%，核心一级资本充足率9.52%。1H26，日均净息差1.39%，同比上升4BP，较2025年全年上升3BP，主要得益于负债端成本的下降。
    资产质量整体保持稳健：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为0.76%和0.49%，不良率环比持平，关注率环比上升0.02个百分点；公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.53%和1.48%，较年初分别下降0.05个百分点和上升0.27个百分点。拨备覆盖率为472%，环比回落8.1个百分点，仍保持行业高位。
    盈利预测与投资建议：杭州银行立足杭州、深耕浙江，积极拓展长三角区域及国内一线城市业务，规模保持较快增长，资产质量保持稳健。维持盈利预测不变，我们预计2026-2028年营收分别为409亿元、439亿元和473亿元，归母净利润分别为203亿元、228亿元和256亿元。按照最新收盘价，对应2026-2028年PB估值分别为0.83倍、0.74倍和0.66倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

点评报告：净息差回升，资产质量保持稳健

成都银行(601838)
    投资要点:
    盈利增速回落，拨备计提力度上行：1H26，公司实现营收和归母净利润分别为128亿元和69亿元，同比增速分别为4.1%和4.4%；2Q单季营收和归母净利润的同比增速分别为1.9%和4%。成本收入比为22.8%，同比下降0.4个百分点。拨备计提力度上行。
    规模增长保持稳健，净息差小幅回升：截至1H26末，资产总额达到1.5万亿元，同比增长9.1%，贷款和存款同比增速分别为8.2%和7.9%。风险加权资产同比增速为7.4%，核心一级资本充足率8.97%。1H26利息净收入同比增长19%，其中，日均净息差1.67%，同比回升5BP，较2025年全年回升8BP，主要得益于负债端成本的下降。
    资产质量整体保持稳健：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为0.68%和0.42%，不良率较年初持平，关注率较年初上升8BP；公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.54%和1.38%，较年初分别变动-0.05个百分点和0.27个百分点。拨备覆盖率为426%，基本与年初持平。
    盈利预测与投资建议：成都银行紧扣成渝地区双城经济圈、国家战略腹地建设、成德眉资同城化等重大战略，持续加大对省市重大基础设施、民生保障工程的资金投放力度，整体发展态势良好，资产质量保持稳健。维持盈利预测不变，我们预计2026-2028年营收分别为252亿元、269亿元和291亿元，归母净利润分别为137亿元、148亿元和159亿元。按照最新收盘价，对应2026-2028年PB估值分别为0.81倍、0.73倍和0.66倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

2026H1业绩点评报告：营收利润双增主业稳健，全国化布局深化蓄力新程

岭南控股(000524)
    报告关键要素:
    8月26日，公司发布2026年半年报。2026年上半年，公司实现营业收入22.36亿元（YoY+7.00%），实现归母净利润0.56亿元（YoY+13.93%），实现扣非归母净利润0.49亿元（YoY+3.08%）。2026Q2单季，公司实现营业收入12.17亿元（YoY+4.28%），实现归母净利润2356.06万元（YoY+2.69%），实现扣非归母净利润2286.54万元（YoY+4.02%）。
    投资要点:
    旅行社出境游稳步增长，国内游回暖。2026年上半年公司旅行社业务实现营收16.32亿元（YoY+6.29%）。其中，出境游保持增长态势，实现营收9.44亿元（YoY+11.20%）；政策与市场双重带动下，国内游回暖迹象明显，营收同比增长10.21%至5.49亿元。2026H1，广之旅实现归母净利润2319.06万元，同比下降3.71%，主因为报告期内广之旅深化批零一体全国分销网络建设，引入批发业务全国组团社34家，市场推广投入增加，促销费用同比高增288.50%。
    酒店业务营收增长，新业态前期投入阶段性拖累盈利表现。2026年上半年酒店经营业务实现营收4.55亿元（YoY+2.96%），毛利率37.90%，同比微降0.12pct；酒店管理业务实现营收1.41亿元（YoY+34.67%），毛利率23.41%，同比下降3.27pct。2026H1，岭南酒店实现营收1.55亿元（YoY+31.08%），实现净利润520.46万元，比上年同期下降46.54%，主因为报告期内公司加快公寓品牌规模化布局以及培育新业态，人员配置、市场推广及项目筹备等前期投入增加，对利润端形成一定拖累。费用端整体表现平稳。2026H1，公司毛利率为18.54%，同比略降0.07个百分点；费用端，销售费用率与管理费用率分别为7.30%/7.16%，同比分别+0.12/-0.53pct，整体保持平稳；净利率为2.56%，同比+0.12pct。2026Q2，公司整体毛利率为17.64%，同比上升0.17pct，销售费用率与管理费用率分别为6.95%/6.86%，同比分别+0.21/-0.48pct，净利率同比下降0.10pct至2.01%。
    广之旅门店有序扩容，全国化布局持续深化。截至2026年6月末，公司旗下广之旅旅行社在全国开设门店215家，较2025年末新增13家，终端市场覆盖率持续提升；批零一体全国分销网络加速搭建，设立出境同业产品北京运营中心和深莞惠区域运营中心，深莞惠项目首家门店于6月落地；全国批零分销网络框架基本成型，依托全国分支机构及地接供应商网络强化B端渠道建设，跨区域获客与产品分销能力得到进一步提升。
    暑期出游需求旺盛，双节接力支撑H2业务增长。2026年暑期广之旅深度亲子线路咨询量同比增长超120%，毕业游产品咨询与预订量环比增长超过100%，研学游、“一家一团”及精品小团等产品热度提升。中秋国庆双节衔接叠加“请3休13”拼假效应，进一步放大长线出游需求，带动跨省游及出境游预订进一步升温，广之旅部分签证便利目的地相关团期收客量环比增长约300%，部分热门路线提前两个月售罄。旺季需求释放叠加全国化渠道拓展，有望支撑公司下半年旅行社业务稳健增长，并通过深化与酒店、景区、餐饮及新零售等板块的协同联动，有效挖掘单客消费潜力。
    盈利预测与投资建议：公司以“旅行社+酒店”双轮驱动，依托广之旅深耕出境游与银发客群，产品体系精准匹配市场需求；酒店管理轻资产输出模式持续扩张，都市酒店资产注入预期。文旅产业链覆盖“吃、住、行、游、购、娱”全要素，协同效应显著，广州市内免税店开业进一步延伸消费场景。由于公司并购广电城服的交易尚需履行多项决策及审批程序，存在被暂停、中止或取消及不被批准的风险，且标的资产的预估值及交易价格尚未确定，我们暂不调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为0.86/1.09/1.26亿元，对应EPS为0.13/0.16/0.19元/股，8月27日股价对应PE为77/61/53倍，维持公司“增持”评级。
    风险因素：交易审批与落地风险，业务整合风险，自然灾害和安全事故风险，宏观经济增长不及预期风险。

点评报告：2026H1归母净利润增幅亮眼，高毛利产品占比提升

潮宏基(002345)
    投资要点:
    2026H1归母净利润增幅亮眼。2026H1，公司实现营业收入43.74亿元，同比+6.65%；实现归母净利润4.22亿元，同比+27.42%；扣非归母净利润4.21亿元，同比+27.63%；经营活动产生的现金流量净额13.09亿元，同比大幅增长223.36%，主因公司销售增长、存货结构优化及盈利能力提升所致。公司拟实施2026年半年度利润分配，向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），积极回报股东。
    产品不断升级焕新，高毛利产品占比提升。公司持续丰富非遗花丝、时尚串珠、IP联名及古法金镶嵌与精品黄金四大核心产品矩阵，焕新升级“花丝·风雨桥”、“花丝·如意”经典系列，推出“花丝·千金”、“花丝·繁星”、“花丝·金缕”及“臻金梵华·金刚杵”等新品。2026H1，时尚珠宝/传统黄金产品收入分别为23.26/17.26亿元，同比分别+16.84%/-5.71%，高毛利时尚珠宝占比提升至53.16%。
    加盟店逆势净增21家，海外业务稳步推进。公司加盟业务持续发力，截至2026年6月底，潮宏基珠宝门店总数达1682家（净增12家），其中加盟店1510家（净增24家）、自营店172家（净减12家）。2026年，潮宏基“非遗工艺馆”成功进驻上海国金IFC、长沙IFS、昆明恒隆、郑州正弘城等优质商圈，品牌势能与终端影响力持续提升。海外业务方面，公司持续深耕东南亚市场，上半年在马来西亚、柬埔寨新增3家门店，海外门店总数达14家，国际化布局稳步推进。
    净利率同比提升，期间费用管控良好。2026H1，公司毛利率同比+3.58pcts至27.39%，净利率同比+1.57pcts至9.68%；费用率方面，销售费用率同比+0.38pcts至9.65%，管理/研发/财务费用率分别为1.49%/0.91%/0.48%，同比分别-0.07/-0.17/+0.07pcts。
    盈利预测与投资建议：公司旗下珠宝品牌“潮宏基”引领国内珠宝设计潮流，近年来推出多款差异化产品系列，加盟业务持续发力，叠加国际化布局，未来成长空间值得期待。考虑到近期金价有所回升，下半年黄金珠宝终端销售有望回暖，我们维持此前的盈利预测不变，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为6.90/8.23/9.64亿元，对应2026年8月26日收盘价的PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、品牌品类拓展不达预期风险、原材料价格变动风险、渠道拓展不达预期风险。

点评报告：投资收益增厚利润，花知晓并表有望打造新增长点

珀莱雅(603605)
    投资要点:
    Q2营收增速回正，归母净利润高增主因投资收益。2026H1，公司实现营业收入53.75亿元（同比+0.24%），其中Q1/Q2营收分别同比-2.29%/+2.23%；2026H1公司实现归母净利润11.68亿元（同比+46.26%），归母净利润高增主因收购花知晓按购买日公允价值重新计量产生投资收益4.45亿元；扣非归母净利润6.64亿元（同比-13.80%），主因珀莱雅和彩棠品牌仍处于调整期，以及销售费用投入加大。
    进一步收购花知晓，有望打造新增长点。公司通过多次交易分步收购花知晓，于2026年6月取得花知晓51%股权，并将其纳入合并报表。花知晓诞生于2016年，是国内领先的新锐彩妆品牌之一，专注少女心品牌理念，定位15-25岁年轻群体。目前花知晓已推出超过25个原创主题彩妆系列，产品涵盖眼影、腮红、口红等，产品单价多在几十到一百元不等，与公司现有彩妆品牌形成差异化定位互补。同时，花知晓自2019年布局海外市场，产品销往日本、欧美、东南亚等多个国家和地区，并于2025年入驻美国专业美妆连锁店Ulta Beauty。此次收购有助于公司国际化战略的落地，为公司打造新增长点。2025年，花知晓公司营收/净利润分别为17.26/2.80亿元，净利率为16.21%，净资产为4.06亿元，本次收购花知晓对应PE、PB分别约为10倍、7倍。
    珀莱雅和彩棠品牌调整，新锐子品牌快速放量。（1）主品牌：公司主品牌珀莱雅收入36.92亿元（同比-7.19%），占主营业务收入比例68.79%，仍处调整期，但品牌势能稳固，2026年618活动期间，珀莱雅天猫旗舰店成交额获天猫美妆排名第1、抖音美妆国货第1、京东美妆国货第1。（2）子品牌：彩棠收入5.51亿元（同比-21.93%），短期承压；Off&Relax（OR）收入4.77亿元（同比+70.81%）、惊时收入0.82亿元（同比+103.53%），带动洗护类收入5.60亿元（同比+74.95%），成为重要增量；原色波塔收入3.13亿元（同比+222.23%）、悦芙媞收入1.75亿元（同比+5.02%）。
    毛利率持续提升，费用投放加大。2026H1，公司毛利率74.32%（同比0.94pcts），主因降本增效、营业成本下降；费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为53.13%/4.40%/1.85%/-0.03%，同比分别+3.54/+1.09/+0.08/+0.41pcts，其中销售费用率提升主因形象宣传推广费增加。受收购花知晓产生投资收益影响，销售净利率同比+6.81pcts至22.22%。
    分红叠加回购，彰显股东回报意愿。公司拟以实施权益分派股权登记日总股本（扣除回购专户）为基数，向全体股东每10股派发现金红利11.80元（含税），预计合计派发现金红利4.62亿元，占归母净利润39.58%；叠加2026H1集中竞价回购股份金额1.29亿元（视同分红），合计分红占归母净利润50.61%，分红与回购并举，彰显公司股东回报意愿与经营信心。
    盈利预测与投资建议：公司是国货化妆品龙头企业，2026H1珀莱雅与彩棠双品牌调整蓄力，新锐子品牌（OR、原色波塔、惊时）快速放量，进一步收购花知晓有望打造新增量。考虑到2026H1归母净利润大增主要系收购花知晓形成的一次性投资收益（约4.45亿元），我们调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为20.01/18.21/19.99亿元（调整前2026-2028年归母净利润分别为15.79/17.11/18.71亿元），对应2026年8月25日收盘价的PE分别为12/13/12倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌孵化不及预期风险。

首次覆盖：品牌基因驱动成长，龙头地位持续巩固

乖宝宠物(301498)
    报告关键要素:
    复盘成熟市场，在宠物食品行业公司集中、品牌分散的竞争格局下，玛氏与雀巢凭借多品牌矩阵成长为全球龙头。我们认为，乖宝正沿着同样的路径率先跑通多品牌矩阵，2025年公司自有品牌营收达49.7亿元，麦富迪/弗列加特/霸弗同比分别+40%/+80%/+60%，主粮毛利率达45.5%；2026年拟受让K9Natural大陆品牌资产，进一步补齐超高端拼图，验证了“内孵+外购”持续扩容品牌矩阵的能力。当前，市场仍用“代工转型”的框架理解公司，我们认为低估了公司作为多品牌集团化龙头的实质。
    投资要点:
    营收增长迅速，盈利能力较强。2025年公司实现营收/归母净利润67.7亿元/6.7亿元，2020-2025年CAGR分别达27.4%/43.3%，且毛利率增长稳健，净利率维持行业高位，具备较强的盈利能力。
    宠物食品总量慢牛+结构剧变，拥有品牌基因的龙头企业有望突围。我国宠物食品总量增速已逐步放缓，但从结构来看，仍处于从单品牌运营向多品牌矩阵化跨越的早期阶段。随着我国宠物食品市场集中度提升以及国货品牌认知升级这两大核心趋势加速汇聚，拥有品牌基因的龙头企业将获得绝佳的突围窗口。
    自有品牌孵化能力强，品牌基因构筑公司核心壁垒。公司自有品牌孵化能力强，已形成包括麦富迪、弗列加特、汪臻醇、康弗在内的多层次的品牌矩阵。2025年自有品牌营收为49.7亿元，占总营收的73.4%，其中麦富迪营收同比增长40%以上，弗列加特增长80%以上，霸弗增长60%以上，为公司业绩增长的核心驱动力。此外，公司聚焦中国宠物需求，联合华大科技建设犬猫肠道微生物组数据库，构筑本土化创新壁垒，且已探索出一套有效的营销模式，通过泛娱乐化营销+多样化推广，公司自有品牌知名度持续提升，在主流电商平台销量均居于前列。
    三重因素共振，公司经营有望迎来拐点。1）我们认为，随着公司自有品牌持续发展以及海外产能布局持续完善，美国关税政策对公司业绩影响最显著的阶段已经过去；2）在一级市场退潮、行业竞争维度切换、品牌整合窗口逐渐打开的当下，公司已通过收并购率先在超高端赛道完成品牌+产能的双重卡位，先发优势在品牌碎片化时代具备复利效应；3）公司正处于结构升级关键攻坚期，主粮高端化趋势有望持续深化。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入80.8/96.3/114.2亿元，归母净利润7.5/9.2/11.1亿元，对应PE为23.5x/19.1x/15.8x倍。公司为我国宠物食品行业龙头，自有品牌业务占比较高，品牌基因构筑竞争壁垒，应享有一定估值溢价，给予2026年30倍PE，对应目标价55.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：食品安全风险；收购整合风险；限售股解禁风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风险；关税变动风险。

点评报告：Q2业绩提速，驱蚊品类高增领跑

润本股份(603193)
    报告关键要素:
    2026年上半年，公司实现营收10.54亿元（同比+17.74%），归母净利润2.25亿元（同比+20.03%）。拟向全体股东每10股派发现金红利2.80元（含税）。
    投资要点:
    Q2收入与利润提速。2026H1，公司实现营收10.54亿元（同比+17.74%），收入快速增长主因：1）产品矩阵进一步丰富，26H1累计升级/新推出单品20余款，围绕夏季防晒与户外驱蚊两大核心场景持续推新；2）线下渠道加速拓展，山姆会员商店合作保持快速增长，即时零售（美团等O2O）业务增长迅速；3）线上电商平台保持较高市占率，抖音与拼多多平台增速尤为突出。2026H1公司实现归母净利润2.25亿元（同比+20.03%），扣非归母净利润2.17亿元（同比+22.58%），利润增速快于收入增速。分季度来看，26Q1/Q2营收分别同比+11.27%/+20.10%，归母净利润分别同比+19.09%/+20.32%，Q2收入与利润提速。此外，2026H1经营性现金流净额为1.89亿元（同比+41.38%），主因营业收入规模增长、销售商品收到的现金增加所致。
    盈利能力同比提升，销售费用率有所增加。2026H1，公司毛利率同比+2.51pcts至60.52%，净利率同比+0.41pcts至21.36%，盈利能力同比提升。费用率方面，销售费用率同比+2.06pcts至32.31%，主因推广费和职工薪酬同比增加；管理/研发/财务费用率分别为1.75%/1.59%/-0.40%，同比分别-0.06/-0.24/+0.02pcts。
    驱蚊产品表现亮眼，线下山姆和即时零售快速增长。分产品：2026H1，公司驱蚊/婴童护理/精油系列产品分别实现收入4.81/4.41/1.03亿元，同比分别+28.21%/+8.93%/+12.37%，毛利率分别同比+2.83/+2.86/+3.02pcts。此外，公司产品不断推陈出新，2026年上半年升级/新推出了20余款单品，重点围绕夏季防晒与户外驱蚊两大核心场景，包括儿童防晒保湿日霜、儿童防晒乳、15%羟哌酯驱蚊液及15%避蚊胺驱蚊液等。分渠道：公司产品在电商平台保持较高的市场占有率，抖音与拼多多平台增速尤为突出；同时公司积极拓展线下渠道，山姆会员商店合作保持快速增长，美团等即时零售平台业务增长迅速，并已覆盖胖东来、永辉、大润发、沃尔玛、7-11、名创优品、屈臣氏等KA卖场与连锁便利店。
    盈利预测与投资建议：公司是国内知名婴童护理及驱蚊日化企业，凭借自建产线形成供应链优势，叠加团队精简、高效运营，产品在保质保量的前提下打造出明显的价格优势，广受消费者青睐。随着公司研发赋能产品，新品不断推陈出新，线下新零售渠道的拓展，未来业绩有望保持快速增长。我们维持此前的盈利预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.93/1.11/1.31元/股，对应2026年8月19日收盘价的PE分别为23/19/16倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济波动及消费复苏不及预期风险、行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、渠道过于集中风险。

点评报告：盈利增长提速，优势进一步提升

宁波银行(002142)
    投资要点:
    营收和归母净利润同比增速持续改善：1H26，公司实现营收414.5亿元，同比增速11.54%；实现归母净利润165.62亿元，同比增速12.12%，其中，手续费净收入同比增速53.9%。2Q单季营收和归母净利润分别同比增长12.9%和13.9%，增速较1Q均有提升。
    规模增长保持稳健，净息差同比降幅收窄：截至1H26末，资产总额达到3.95万亿元，同比增长13.8%，贷款和存款同比增速分别为16.6%和10%。风险加权资产同比增速为11.7%，核心一级资本充足率9.53%。1H26净息差1.7%，同比下降6BP，较一季度7BP的同比降幅略微收窄。活期存款占比提升至35.6%，较年初上升1.14个百分点。
    资产质量整体保持稳健：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为0.76%和1.04%，不良率持平于年初，关注率下降0.1个百分点；公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.29%和2%。拨备覆盖率为373%，与年初基本持平，风险抵补能力仍较为充足。
    盈利预测与投资建议：宁波银行1H26营收和归母净利润均实现双位数增长，其中规模增长和手续费净收入高增是主要贡献因素。净息差同比降幅收窄，资产质量整体保持稳健，拨备充足。我们维持2026-2028年的盈利预测不变，预计2026-2028年EPS分别为4.86元、5.42元和6.04元。按照最新收盘价，对应2026-2028年PB估值分别为0.95倍、0.85倍和0.76倍，维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。

点评报告：收入利润同比正增长，盈利能力提升

好太太(603848)
    2026H1归母净利润同比+18.64%，经营性现金流显著改善。2026H1公司实现营收7.53亿元（同比+11.21%），归母净利润1.02亿元（同比+18.64%），扣非归母净利润0.90亿元（同比+10.12%），业绩恢复正增长，主因公司加大线上和线下的营销力度、产品结构优化、自动化与数字化赋能制造等。其中，26Q1/Q2收入分别同比+21.68%/+4.72%，归母净利润分别同比+21.37%/+16.90%。2026H1，公司经营活动现金流净额1.54亿元，同比+205.99%。
    盈利能力同比提升，销售费用率有所增加。2026H1公司毛利率同比+0.64pct至46.94%，净利率同比+0.85pct至13.57%，盈利能力同比提升，主因产品结构持续优化、核心零部件自供比例提升、生产效率提升等。费用率方面，销售费用率同比+2.94pct至25.67%，主因电商平台服务费、推广费提升；管理/研发/财务费用率分别为6.22%/2.74%/-0.42%，同比分别-1.17/-0.23/+0.25个pct。
    产品结构持续优化，线上线下双驱发展。分产品：2026H1，公司智能家居产品收入同比+11.21%至6.32亿元，占比为84.03%，毛利率同比+2.23个pct至50.43%；晾衣架产品收入同比+10.15%至0.80亿元，占比小幅下降至10.63%。分渠道：公司线上线下双驱发展，线上多平台精细化运营，线下渠道加快零售转型。2026H1线上收入同比+14.77%至5.18亿元，占比提升2.14个pct至68.80%；线下收入同比小幅增长至2.35亿元，占比为31.20%。
    盈利预测与投资建议：公司围绕智能家居领域展开布局，积极升级产品、调整渠道、优化生产，2026H1业绩迎来拐点，营收与归母净利润恢复正增长。我们预计公司2026-2028年的EPS分别为0.57/0.64/0.73元/股，对应2026年8月19日收盘价的PE分别为26/23/20倍，考虑到当前宏观经济变化与行业竞争加剧的影响，调整为“增持”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、房地产市场变化风险、原材料价格大幅波动风险。

2026年中期业绩点评报告：提价与直销双轮驱动，改革深化稳基本盘

贵州茅台(600519)
    报告关键要素:
    近日公司披露2026年半年度报告。公司2026H1实现总营收922.78亿元，同比+1.30%；实现营收907.03亿元，同比+1.47%；实现归母净利润445.17亿元，同比-1.95%，营收保持小幅增长，利润端仍有所承压。
    投资要点:
    实行全面市场化改革，产品价格有所调整。公司自2026年起确立“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制，年内已实施两次官方提价：3月31日起飞天53%vol500ml茅台(2026)自营零售价由1499元/瓶上调至1539元/瓶、销售合同价由1169元/瓶上调至1269元/瓶；7月18日起i茅台平台零售价由1539元/瓶上调至1639元/瓶、销售合同价由1269元/瓶上调至1369元/瓶。这标志公司告别多年静态定价，定价主导权进一步收归上市公司，亦为渠道利润修复与价格体系稳定提供支撑。2026H1公司茅台酒收入为777.24亿元，同比+2.82%，部分受益于3月合同价上调带来的单价弹性；系列酒收入129.34亿元、同比-6.02%，下滑主因在于公司主动优化系列酒产品结构、收缩低效SKU，叠加行业需求偏弱下的量价调整，并非经营基本面恶化，与公司“全面向C、提升产品结构”的改革方向一致。
    全系主品登陆“i茅台”，营销体系改革精准触达C端。稳步推进“全面向C”战略，2026H1公司直销/批发代理实现收入520.07/386.97亿元，同比分别+29.91%/-21.60%，分别占总营收的56.36%/41.93%，营收稳健增长，直销渠道占比进一步提升。其中，公司将全系主品登陆“i茅台”，包括飞天茅台在内的茅台酒均能以平价方式抢购，形成“全民抢茅”热潮。截至6月11日，公司披露i茅台累计注册用户达9643万，今年以来新增用户1696万，累计成交订单超700万笔；2026H1平台实现酒类不含税收入402.64亿元，同比+274.18%，占公司营业总收入的43.63%。
    盈利能力仍处较高水平，但同比有所承压。2026H1公司毛/净利率分别为89.56%/50.75%，同比-1.74pct/-1.81pct，其中，营业成本同比+21.81%，增速明显高于营业收入，主要与销量增加及生产成本增加有关；同时税金及附加有所增长，对利润率形成一定影响。费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.53%/4.01%/0.13%/-0.27%，同比-0.11/-0.13/+0.04/+0.28pct，销售及管理费用率均有所下降，期间费用率整体保持平稳。现金流端，2026H1公司实现经营性净现金流净额706.91亿元，同比+438.84%，主要受财务公司吸收集团成员单位存款增加及不可随时支取同业存款减少影响。
    盈利预测与投资建议：我们认为，当前行业处于筑底阶段，白酒需求整体疲软，且渠道处于去库存阶段，因此白酒公司业绩普遍较为低迷。随着渠道库存的逐步出清，以及宏观经济的复苏，白酒需求将逐步回暖。公司作为高端白酒龙头，具备强大的品牌力和极深的护城河，随着全面市场化改革的持续深化，公司业绩有望稳健提升。年内两次市场化提价尤其7月i茅台零售价上调至1639元/瓶有望对下半年利润形成正向贡献，可部分对冲非标产品控货带来的收入缺口，考虑到提价效果下半年逐步释放，全年业绩确定性进一步增强。我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为861.97/936.09/1007.35亿元，同比增长4.71%/8.60%/7.61%，对应EPS为68.95/74.88/80.58元/股，8月17日收盘价对应PE为19/17/16倍，维持“增持”评级。
    风险因素：消费复苏不及预期风险，政策风险，宏观经济波动风险。

点评报告：拟收购广电城服补强城市服务板块，战略定位升级

岭南控股(000524)
    报告关键要素:
    2026年7月7日，公司披露重大资产重组预案，拟以发行股份及支付现金方式收购广州数科集团持有的广州广电城市服务集团股份有限公司（简称“广电城服”）85%股份，并向控股股东岭南集团旗下岭南资本募集配套资金。交易预计构成重大资产重组和关联交易，交易完成后实控人仍为广州市国资委。当前标的审计、评估工作尚未完成，最终交易对价暂未确定。
    投资要点:
    广电城服为广州市属国企广州数科集团旗下城市服务核心平台，深耕行业二十余年。广电城服成立于1998年，具备国家物业管理一级资质，曾为2010年广州亚运会提供物业管理独家服务，旗下拥有20余家专业子公司和30余家城市分公司，业务覆盖后勤服务、物业运营、文化会展、酒店文旅、专业安保、智能维保、供应链管理和人才生态八大板块，深度聚焦城市公建政务空间、央国企大型产业园区、地标性文体展馆、重点校园医院等公共空间的智慧化服务与综合运营。
    广电城服近年经营规模稳健增长。根据重组预案披露数据，广电城服2024年、2025年和2026年一季度分别实现营收14.69亿元/15.72亿元/3.84亿元，净利润分别为1.11亿元/1.15亿元/0.27亿元。2025年营收同比增长7.0%，净利润同比增长3.6%，增长稳健，若完成并表将显著增厚公司利润规模。
    收购完成后公司城市服务板块有望进入规模化阶段。自2022年起，公司依托岭南酒店平台推出“岭业”品牌，专注于为政府及企事业单位提供大型物业与园区综合管理服务。截至2024年末，“岭业”品牌已累计管理项目19个，合计实现营收超过7000万元。若广电城服收购事项顺利落地，公司城市服务板块年营收规模有望实现跃升，将成为继旅行社服务、酒店经营管理之后公司第三大收入支柱。
    预案明确“全域全场景文旅产业生态运营商”战略定位，双向协同逻辑清晰。预案将公司战略目标从“综合文旅产业运营商”升级为“全域全场景文旅产业生态运营商”，打通文旅消费与城市服务的场景边界。公司酒店经营、会展服务等业务与广电城服的客户均以政府机关、国企及大型机构为主，客户资源高度重叠。若本次并购交易顺利实施完成整合，在运营端，广电城服成熟的数字化运维体系可复用至岭南控股旗下酒店、会场、景区，实现降本增效；在场景端，广电城服覆盖的政务中心、文化博物馆、产业园区等将成为岭南控股文旅内容的全新落地载体，拓展文旅公寓、文创零售、特色餐饮等业态向外延伸。同时，广电城服具备需求刚性、弱周期波动的经营特征，能与文旅业务形成互补，帮助岭南控股构建更加多元、稳健的盈利模式。
    盈利预测与投资建议：公司以“旅行社+酒店”双轮驱动，依托广之旅深耕出境游与银发客群，产品体系精准匹配市场需求；酒店管理轻资产输出模式持续扩张，都市酒店资产注入预期。文旅产业链覆盖“吃、住、行、游、购、娱”全要素，协同效应显著，广州市内免税店开业进一步延伸消费场景。由于本次并购交易尚需履行多项决策及审批程序，存在被暂停、中止或取消及不被批准的风险，且标的资产的预估值及交易价格尚未确定，我们暂不调整公司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为0.86/1.09/1.26亿元，对应EPS为0.13/0.16/0.19元/股，7月7日股价对应PE为69/55/48倍，维持公司“增持”评级。
    风险因素：交易审批与落地风险，业务整合风险，自然灾害和安全事故风险，宏观经济增长不及预期风险。