3Q25收入高速增长，在手订单创新高

芯原股份(688521)
    结论与建议：
    3Q25公司收入同比增79%，环比增120%，创历史新高，同时盈利能力亦同步改善。作为中国本土第一的IP企业，公司潜心投入关键应用领域技术研发和储备（包括Chiplet技术、AI技术、Risc-V架构、SerdesIP代理布局）。公司利用自身IP资源和研发能力、为客户提供从芯片设计到量产的一站式芯片定制服务。公司量产业务、新签订单连续8个季度快速增长，反映AI浪潮带来的数据处理及物联网需求的提升。
    展望未来，互联网厂商持续增加AI算力投入，打造更为强大的计算体系，将加速互联网厂商在专用处理芯片ASIC领域的布局，公司有望从行业变革中持续受益。目前公司股价对应2027年PS（市销率）18倍，维持买进。
    3Q25收入同比增8成，亏损大幅收窄：公司预告，3Q25实现收入12.8亿元，同比增79%，环比增120%，创历史新高。其中，芯片设计业务收入4.29亿元，环比增长292%，同比增长81%；量产业务收入6.09亿元，环比增长133%，同比增长158%；知识产权授权使用费收入2.13亿元，环比增长14%，同比基本持平。单季度亏损亦同环比大幅收窄，盈利能力显著改善。
    新增订单增长迅猛：公司预计3Q25新签订单15.9亿元，同比增146%，环比增35%，AI算力占比约65%，前三季度新签订单32.5亿元，已超过2024全年新签订单水准。在手订单已连续八个季度保持较好的增长，截止3Q25，在手订单达32.9亿元，再创公司历史新高，为公司未来营业收入增长提供了有力的保障。
    盈利预测：公司从五年前开始布局Chiplet技术及其在生成式人工智能和智慧驾驶上的应用，幷持续开拓增量市场和具有发展潜力的新兴市场，拓展行业头部客户，未来有望实现业绩高速增长。我们预计公司2025-2027年营收30.6亿元、42.5亿元和53.9亿元，YOY分别增长32%、39%和27%，实现净利润0.26亿、1.55亿元和2.45亿元，EPS分别为0.05元、0.31元和0.49元，目前股价对应2027年PS18倍，考虑到公司业绩潜力较大，维持买进建议。
    风险提示：AI领域下游需求不及预期

AMD获超大订单，公司直接受益

通富微电(002156)
    结论与建议：
    OpenAI与AMD宣布合作，将部署总计6GW的AMD芯片，计划从明年下半年开始先行部署1GW。预计未来数年内将为AMD带来近千亿美元规模的收入。公司作为AMD的核心封测厂商，有望深度受益于大客户业务规模的提升。我们将公司2027年盈利预测上调23%，预计2025–2027年实现净利润分别为10.9亿元、18.5亿元和27.1亿元，同比分别增长61%、69%和47%，EPS分别为0.72元、1.22元和1.79元。当前股价对应2025–2027年的PE分别为56倍、33倍和23倍，给予“买入”评级。
    OpenAI与AMD合作官宣，公司直接受益：OpenAI与AMD宣布合作，计划部署6GW的AMD芯片，将于明年下半年起先部署1GW。我们预计对应AMD算力芯片的消耗量在500万至800万颗，未来4年相关收入有望达到千亿美元规模。AMD在2024年收入约为258亿美元，其中数据中心相关收入占比近50%，未来收入增长空间巨大。此外，OpenAI未来可能分阶段获得1.6亿股AMD股份，约占其总股本的10%，双方合作关系将更加紧密。公司作为AMD的核心封测厂（通富微电收购了AMD的海外封测业务），AMD均持有通富微电槟城及苏州厂15%的股份，通富微电每年来自AMD的订单收入占比超过六成（2025年上半年占比64%），因此公司将显著受益。
    2025年第二季度业绩快速增长：得益于手机芯片、汽车芯片国产化进程加快、家电等领域国补政策持续利好，以及大客户AMD的强劲增长，2025年上半年公司实现营收130.4亿元，同比增长17.7%（其中与AMD合资的苏州和槟城两家封测厂合计贡献收入83亿元，同比增长15.7%）；实现净利润4.1亿元，同比增长27.7%（苏州与槟城厂贡献净利润7.3亿元，同比增长24%），EPS为0.27元。其中，第二季度单季公司实现营收69.5亿元，同比增长19.8%；实现净利润3.1亿元，同比增长38.6%，环比增长206%。
    盈利预测：综合判断，预计2025-2027年公司实现净利润10.9亿元、18.5亿元和27.1亿元，同比分别增长61%、69%和47%，EPS分别0.72元、1.22元和1.79元。目前股价对应2025-2027年PE分别为56、33倍和23倍，予以“买进”评级。
    风险提示：下游需求不急预期，客户流失。

灵巧手进度领先，国际化步伐提速

兆威机电(003021)
    结论与建议：
    公司业务涵盖微型传动系统、精密注塑件及智能驱动控制等产品，2025上半年营业收入、扣非后归母净利润yoy分别+21.9%、+33.4%。公司积极打造灵巧手业务作为新的成长曲线，DM17产品力业内领先，幷率先实现量产。此外，公司积极推进泰国工厂建设，幷计划赴港上市，以满足未来国际化发展目标。我们看好公司未来发展前景，维持“买进”的投资建议。
    点评：
    主业稳健增长，灵巧手赛道布局领先：2025年上半年公司实现营收7.9亿元，yoy+21.9%，主因公司深耕智能汽车、消费及医疗科技等领域，业务规模持续增长；公司扣非后归母净利润录得1.0亿元，yoy+33.4%。新业务方面，公司设立机器人子公司深圳市兆威灵巧手技术有限公司，7月推出新一代灵巧手DM17，其采用全直驱设计，主动自由度高达17个，幷集成曲面柔性电子皮肤，操作对比常规的6自由度灵巧手更为灵活、精细；产品设计寿命约10年，相较同业5年左右的水平也明显更优。幷且公司积极打造机器人业务生态，成功与银河通用、星海图、自变量、傅里叶等头部机器人企业，以及华为、途见科技、福莱新材等产业链企业达成合作。
    泰国建厂、赴港发行，践行国际化发展战略：公司重视海外市场开拓，目前已设立美国、德国子公司，未来将加大海外业务销售网络的建设。而在产能方面，公司8月公告将赴泰国建厂，投资金额约1亿美元，用于建立海外服务能力，满足海外订单需求。此外，公司2025年6月正式向港交所主板递交H股上市申请，一方面募集资金将用于技术研发、扩大产能等增强公司全球竞争力，另一方面通过也通过H股上市提升国际市场知名度和影响力。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润2.7亿元、3.6亿元、4.4亿元，yoy分别为+20%、+31%、+24%，EPS为1.1元、1.5元、1.8元，当前A股价对应PE分别为120倍、91倍、74倍，作为国内率先推出高自由度灵巧手的企业，公司的业务成长潜力值得期待，维持公司“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧、芯片进口限制风险、灵巧手落地不及预期、XR销售不及预期

MPO产业具备先发优势，产能持续爬坡释放

太辰光(300570)
    事件：
    公司是全球最大的光连接产品制造商之一，部分无源光器件领域的细分产品技术水平在业内处于领先地位，产品广泛应用于数据中心建设。公司自研制造的MPO连接器已实现规模化生产，通过下游客户康宁踏足英伟达产业链，未来需求有望伴随CPO产业发展快速提升。公司云南生产基地于2025年一季度开始正式投产，产能持续爬坡，2025下半年及2026年业绩有望加速释放。
    2025年上半年公司实现营收8.28亿元，同比+62.5%，归母净利润1.73亿元同比+118.0%，扣非净利润1.69亿元，同比+134.6%。公司毛利率为38.94%，同比提升7.11个百分点，业绩符合预期，给予“买进”建议。
    CPO产业发展有望推动MPO连接器需求爆发：公司主要产品包括MPO等多芯连接器，适用于高密度多光纤连接，主要用于大型数据中心内部的光互联。当前AI需求推动数据中心高速发展、光信号连接需求快速增长，对MPO需求已呈现大幅提升的态势，幷且芯数增长也提升了产品的价值量。未来CPO技术下MPO即可用于交换机外部接口相连，也可用于内部光纤整理，我们认为伴随CPO交换机的产业长期发展趋势，将推动对MPO需求的爆发式增长，公司作为行业内MPO产业全球龙头，产品已通过下游客户康宁间接切入英伟达CPO产业链，未来几年的业绩将伴随MPO出货量大幅提升而快速增长。
    上半年业绩高速增长，产品毛利率持续提升：2025年上半年公司实现营收8.28亿元，同比+62.5%，归母净利润1.73亿元同比+118.0%，扣非净利润1.69亿元，同比+134.6%。公司毛利率为38.94%，同比提升7.11个百分点，业绩符合预期。上半年产品毛利率大幅提升主要受益于高毛利产品的需求快速增长，此外部分期间环节如MT插芯实现了自主研发生产也提高了公司盈利能力。
    全产业链生产能力齐备，越南产能持续爬坡释放：公司无源光器件产品以陶瓷插芯起家，产品技术水平领先，毛利率常年高于业内同行。同时公司积极围绕上下游布局，实现材料、设备、产品等环节协同发展，前后布局了插芯、MPO连接器、光栅、PLC分路器等产品，幷自主开发了陶瓷插芯加工及检测、光纤连接器生产组装、PLC分路器自动封装设备和测试等设备。公司为满足海外大客户需求，在越南新设海外生产基地，已于2025年一季度正式投产，产能将在下半年正式爬坡释放。我们认为越南产线不仅大幅提升了公司相应产品的生产能力，满足了下游AI建设带来的持续高增的光连接器需求，同时也满足了海外客户应对贸易摩擦风险的全球化需求，为公司未来业绩增长带来坚实保障。
    盈利预期：预计公司2025-2027年净利润分别为4.77亿、7.82亿、11.47亿元，YOY分别为+83%、+64%、+47%；EPS分别为2.10/3.44/5.05元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为54/33/22倍，给予“买进”建议。
    风险提示：1、下游算力开支不及预期；2、单一客户依赖风险。

加码人形机器人产业，泰国工厂稳步推进

北特科技(603009)
    结论与建议：
    公司业务涵盖转向器齿条、减震器活塞杆、空调压缩机等汽车零部件产品，2025上半年营业收入、扣非后归母净利润yoy分别为14.7%、61.3%。凭借在汽零加工领域的经验积累，公司拓展丝杠业务，拟分别投资18.5亿元、3.5亿元建设江苏昆山、泰国工厂，积极适配国内外客户。我们认为公司将受益于在丝杠领域的领先布局，维持“买进”的投资建议。
    点评：
    上半年公司营收、利润双增，丝杠业务已具备量产条件：2025年上半年公司实现营收11.1亿元，yoy+14.7%，主因商用车空调压缩机、铝合金轻量化业务订单释放，业务收入yoy分别为+42.1%、+35.0%。得益于新品放量叠加降本增效措施推进，2025H1公司扣非后归母净利润录得0.5亿元，yoy+61.3%。为打造成长新动能，公司配合客户开发行星滚柱丝杠、滚珠丝杠等关键产品，适配汽车、高端装备和机器人等新兴行业，截至目前公司已具备批量化生产的基本条件。
    公司投资超20亿元建设昆山、泰国丝杠产线：为保证丝杠产品的研发，公司于2024年投资上海嘉定工厂，2025年上半年已基本完成产线投资建设，幷投入生产、运营。而面对未来的量产需求，公司分别建设江苏昆山和泰国两座工厂，适配国内外客户，其中，①公司拟投资江苏昆山工厂约18.5亿元，以建设行星滚柱丝杠研发生产基地项目，项目已于2025年3月正式开工，计划年底建成；②公司拟投资泰国工厂约3.5亿元（一期），2025年9月已向泰国子公司增资1.5亿元用于建设产线，项目建设周期两年，达产后将形成年产80万套行星滚柱丝杠的生产能力，将助力公司加速融入全球新兴产业链，开拓海外客户。整体来看，公司在丝杠领域的研发、量产布局领先，未来有望受益于国内外汽车、人形机器人的需求增长。
    盈利预测及投资建议：上调盈利预测，预计2025、2026、2027年公司实现净利润1.1、1.5、2.2亿元（此前分别为1.1、1.4、1.8亿元），yoy分别为+55%、+35%、+48%，EPS分别为0.33、0.44、0.65元，当前A股价对应PE分别为177倍、131倍、89倍，我们认为公司将受益于在丝杠领域的领先布局，维持公司“买进”的投资建议。
    风险提示：汽车行业竞争加剧、产能建设不及预期、客户拓展不及预期

公司出货量将保持较快增长，盈利能力逐步改善，建议“买进”

亿纬锂能(300014)
    结论与建议：
    公司出货量保持较快增长，2025年上半年储能/动力电池出货量分别为28.71GWh/21.48GWh，同比分别增37%和58.6%；下半年，公司动力电池有望保持稳步增长；储能电池将迎来交付旺季，目前处于满产状态。随着产能利用率提升，“反内卷”政策推进，公司盈利水平有望逐步改善。
    公司消费、储能、动力电池三大板块均处于扩张状态，今年以来产能利用率明显提升；幷且在政策引导下，我们预计锂电价格有望回升，预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为44/67.5/89亿元，YOY分别为+7.9%/+53.4%/+32%，EPS为2.15/3.3/4.35元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为34/22/17倍,建议买进。
    公司电池出货量有望继续保持较快增长：动力电池方面，公司在商用车、
    乘用车和工程机械方面都有布局。公司在商用车领域电池市占率排名第二，目前商用车行业电动化率仅10%，正进入快速增长期。今年1-8月国内新能源商用车销量同比增55%，特别是带电量大的新能源重卡销量翻倍增长。此外，公司的乘用车客户结构正在进一步优化，今年开始公司为零跑和小鹏爆款车型供货，2026年搭载公司大圆柱电池的宝马新一代电动车也将全球上市。
    储能电池方面，公司全球市占率第二，具备超大容量电芯的规模化生产能力，将充分受益于独立储能需求增长。今年国家能源局发布多项文件，推动了新能源电力市场化交易，厘清了价格机制，目前独立储能可通过谷峰价差、容量补偿等获得收益，项目盈利性增加，使得投资的积极性明显提升。根据公开数据，1-8月国内储能系统招标容量达144GWh，同比增超2倍。海外来看，虽然美国需求受到关税影响下降，但新兴市场需求高增，根据CESA数据，上半年中国企业新签储能订单总规模超160GWh，同比增长220%。
    公司2025年上半年储能/动力电池出货量分别为28.71GWh/21.48GWh，同比分别增37%和58.6%，全年目标储能/动力电池出货量分别为80GWh和50GWh，同比分别增58%和65%。展望2026年，动力电池板块商用车和乘用车均有增长点，储能电池处于供不应求的状态，预计整体出货量有望同比增超30%。
    公司盈利水平有望逐步改善：6月底中央财经委会议强调“反内卷”以来，锂电产业链价格开始止跌企稳。上半年公司动力电池和储能电池毛利率分别为17.6%和12%，同比分别+6.1pcts/-2.4pcts。动力电池毛利率回升主要由于海外大客户出货量增加和产能利用率的提升，下半年预计将保持回升态势；储能电池毛利率水处于低位，我们预计随着国内大型储能项目盈利能力的改善，以及对产品质量要求的提升，公司出货结构有望改善，盈利能力有望逐步修复。
    盈利预期：预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为44/67.5/89亿元，YOY分别为+7.9%/+53.4%/+32%，EPS为2.15/3.3/4.35元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为34/22/17倍,建议买进。

iPhone销售乐观，AI业务打开成长空间

立讯精密(002475)
    结论与建议：
    iPhone17销售情况火热，京东、天猫平台预约数量破纪录，苹果官网多款机型售罄，发货日期延至10月，整体销售情况较iPhone16系列发售情况大相径庭。公司深度参与iPhone等产品的研发制造，2H25业绩有望超预期增长。同时，在AI算力领域，公司依托自身连接器领域优势，持续布局铜互连、CPC（共封装连接器--线缆直连芯片及IO，具备损耗小，成本低的优势）、光模块、HDI等算力相关产品的制造研发，积极拓展英伟达、Meta等海外科技厂商，有望在苹果业务之外成为公司业绩成长新的动力来源。公司目前股价对应2027年PE14倍，估值较低，给予“买进”评级。
    AI相关业务打开成长空间：公司近年来持续拓展新业务，依托自身连接器的优势，布局多个新业务产品。完成224G电连接的全链条垂直整合，在光博会上展示了包括CPC（共封装连接器）、CPO（光电共封）、HVDC（高密电源）等多个产品在内的一站式AI集群的零组件方案。同时，公司积极拓展英伟达、Meta等海外科技厂商，有望接替苹果业务后成为公司业绩成长新的动力来源。
    1H25业绩稳定成长，iPhone销量乐观：2025年上半年公司实现营收1245亿元，YOY增长20.2%:实现净利润66.4亿元，YOY增长23.1%.EPS0.92元。其中，第2季度单季公司现营收627亿元，YOY增长22.5%实现净利润36亿元，YOY增长23.1%1。H25公司综合毛利率11.6%，基本与上同期持平。公司业绩符合预期。公告预计前三季度净利润约109亿元-113亿元，YOY增长20%-25%，相应的3Q25净利润42亿元-47亿元Y0Y增长15%-28%，业绩增速维持较快势头。由于iPhone17销售情况火热，京东、天猫平台预约数量破纪录，苹果官网多款机型售罄，发货日期延至10月，预计iPhone订单及出货量均有上修的可能，有利于公司2H25营收及利润的加速增长。
    盈利预测：综合判断。预计2025-27年公司实现净利润167亿元、211亿元和276亿元，同比分别增长25％、26%和31%，EPS分别2.31元、2。91元和3.8元。目前股价对应2025-2027年PE分别24倍、19倍和14倍，估值较低，给予“买进”评级。
    风险提示：消费电子需求恢复不及预期，AI相关产品验证缓慢。

公司产能投放在即，持续深入机器人赛道

伟创电气(688698)
    结论与建议：
    公司专注工业自动化赛道，核心产品包括变频器、伺服系统及PLC等。2025上半年公司实现收入9.0亿元，YOY+16.4%，整体增长稳健，幷且苏州、常州生产基地即将投产，保障后续业绩增长。此外，公司持续深入机器人赛道，有望在关节模组、灵巧手领域实现产业化落地。我们看好公司未来发展前景，维持“买进”的投资建议。
    点评：
    2025H1收入稳健增长，苏州、常州基地即将投产：2025H1公司实现收入9.0亿元，YOY+16.4%，主营业务增长稳健，其中变频器、伺服系统分别实现收入5.6、2.9亿元，YOY分别为+13.2%、14.1%，幷且在低压变频器和伺服系统的市场占有率呈增长趋势。面对工业节能环保和智能制造转型的机遇，公司一方面深耕船舶、港口、电网等领域，旗下AC800系列和AC310-Pro系列变频器已获得中国船级社（CCS）型式认可证书，具备为船舶及海上设施供货的能力；另一方面，公司持续推进产能建设，苏州数字化生产基地即将投产，预计年产变频器、伺服驱动器等百万台，常州高端电气装备生产基地也已顺利封顶，将以港口、船舶、海工系统业务为主，两基地的产能投放将保障未来收入增长。
    公司积极布局机器人产业，关节模组、灵巧手领域进展领先：公司从关节模组和灵巧手两条路线切入机器人产业。其中，在关节模组领域，公司成功研发RB100系列伺服一体轮、RB200系列谐波/行星/直线关节模组、RB300系列伺服一体机等产品，核心零部件如无框力矩电机、低压伺服等也成功自研；灵巧手模组正逐步推进，但ECH系列无刷空心杯电机、SD200空心杯电机驱动器等核心部件已实现自研幷进入公司产品线。而从产业角度看公司进展迅速，一方面与科达利、上海盟立共同持股建立伟达立，聚焦机器人关节模组，以快速抢占市场份额；另一方面，公司与科达利、银轮股份、开普勒机器人及伟立成长合资设立苏州依智灵巧驱动科技有限公司，集合各方在电机、减速器及应用场景的优势，合力打造中国领先的机器人灵巧手供应商。综上所述，公司已完成“关节模组+灵巧手”双轮驱动布局，核心部件自主可控，产业链合资落地，具备快速放量与领先卡位优势，机器人有望成为第二增长曲线。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润2.7亿元、3.5亿元、4.3亿元，yoy分别为+11%、+28%、+24%，EPS分别为1.3元、1.6元、2.0元，当前A股价对应PE分别为60倍、46倍、38倍，我们看好公司未来发展前景，维持公司“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧、贸易战风险、人形机器人业务进展不及预期

8月单票收入好于预期，公司利润弹性有望释放

申通快递(002468)
    事件：
    公司公布2025年8月运营数据，8月单月快递业务实现收入44.34亿元，YOY+14.47%；完成业务量21.47亿件，YOY+10.92%；单票收入录得2.06亿元，YOY+3.00%。
    点评：
    8月公司单票收入如期回升，业务量维持两位数增长：7月国家邮政局召开会议强调反对“内卷式”竞争，浙江、广东等快递高产区陆续开始调价，8月全国快递行业单票收入环比止跌回升，MOM+0.13%。而公司8月单票收入录得2.06亿元，YOY+3.00%，同比增速自2023年2月以来实现首次回正，MOM+5.07%，同环比表现均好于预期。业务量方面，公司8月完成快递21.47亿件，YOY+10.92%，保持稳健增长。
    后续单票收入有望继续回升，公司利润弹性将释放：9月江苏、湖北、山东等地区陆续跟进涨价，我们预计后续行业单票价格将继续上行，将持续增厚行业利润。面对行业反内卷形势，公司一方面响应政策精神，幷购丹鸟物流从而填补高端市场短板，形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵；另一方面公司继续夯实内功，2025H1自动化分拣设备、自有车辆较上年末分别增长21.23%、8.66%，幷直营化收购义乌等三家直属转运中心，2025年底产能有望提升至日均9000万单以上（8月日均单量7000万单）。展望未来，公司将受益于行业价格回升+件量增长，公司利润将得到释放。
    盈利预测及投资建议：上调盈利预测，预计2025-2027年公司分别实现净利润14、17、21亿元（此前分别为14、16、19亿元），YOY分别为+33%、+26%、+21%，EPS为0.9元、1.1元、1.4元，当前A股价对应PE分别为19、15、12倍，我们看好公司利润弹性释放，维持“买进”的投资建议。
    风险提示：价格竞争加剧，终端需求疲软，降本效果不及预期

平台化特征逐步显现，成长空间打开

中微公司(688012)
    结论与建议：
    作为国内半导体刻蚀设备领域的龙头，公司不断向其他领域（薄膜、量检测）扩张。公司预计未来五到十年，将通过自主研发以及外延幷购等方式，实现对集成电路关键领域超过60%的设备市场的覆盖，成长空间进一步打开。
    同时，伴随中美贸易摩擦升级，先进制程的产能问题已经成为制约中国AI产业发展的最核心问题，因此我们预计2H25开始，中国会有更多资金、政策向包括光刻机、EDA工具在内的先进制程倾斜，中国半导体产业有望迎来先进工艺扩张的结构性契机。目前公司股价对应2027年PE35倍，给予买进的评级。
    1H25营收继续高速增长，新设备收入增长迅猛：2025年上半年公司实现营收49.6亿元，同比增长43.9%;其中刻蚀设备收入为37.8亿元，同比增40.1%;LPCVD设备实现收入2.0亿元，同比增608%，公司新设备业务展露峥嵘。1H25公司实现净利润7.06亿元，同比增36.6%。公司预计未来五到十年，将通过自主研发以及外延幷购等方式，实现对集成电路关键领域超过60%的设备市场的覆盖，成长空间进一步打开。
    中国先进制程扩张，有利公司份额提升：美国对中国半导体产业持续施压，多次对于中国晶圆制造、设计关键设备及工具造成断供的威胁。因此，中国在高阶GPU产品、存储产品的需求缺口急需用先进制程来填补。可以预见从2H25开始，中国会有更多资金、政策向包括光刻机、EDA工具在内的先进制程倾斜，中国半导体产业有望迎来新一轮先进工艺产能扩张。公司作为国内核心半导体设备企业，在刻蚀、薄膜领域有相当的技术储备，有望在中国发展先进制程的过程中受益。
    盈利预测：我们预计公司2025-27年实现净利润21亿元、30.9亿元和40.3亿元，YOY分别增长31%、46%和30%，EPS分别为3.71元、5.14元和6.74元，目前股价对应2025-27年PE分别为67倍、46倍和35倍，考虑到中美科技争端激烈，半导体设备本土化需求迫切，给予买进的评级。
    风险提示：半导体设备需求下降。

模拟芯片龙头，受益于国产替代趋势

圣邦股份(300661)
    结论与建议：
    中国开展模拟芯片反倾销调查，国产芯片份额有望快速提升，公司作为国内料号最为丰富的模拟芯片龙头有望显著受益。
    展望未来，伴随工业领域需求的逐步复苏以及国内模拟芯片市场供需关系的改善，公司业绩也有望加速回升，预计2025-2027年公司实现净利润12.4亿元、18亿元和22.1亿元，同比分别增长82%、46%和23%，EPS分别0.81元、1.19元和1.26元。目前股价对应2025-2027年PE分别为37、25倍和21倍，予以“买进”评级。
    中国开展模拟芯片反侵销调查：商务部决定于9月13日起对原产于美国的进口模拟芯片进行反倾销立案调查，涉及模拟芯片主要为通用接口芯片及栅极驱动芯片。从长期来看，中美科技摩擦的趋势持续，模拟芯片作为目前可替代性较高的领域，海外巨头如TI、ADI、博通、安森美等在华拥的较大份额，未来或将被中国企业逐步蚕食，而圣邦股份作为目前模拟芯片国内料号最多的企业，拥有34大类近6000款产品，有望凭借本地优势，实现份额的快速提升。同时我们预计随着调查的推进，国内模拟芯片市场供需结构有望进一步改善，带动相关本土企业盈利能力提升。
    2Q25业绩稳步回升：2025年上半年公司实现营收18.2亿元，YOY增长15.4%;实现净利润2亿元，YOY增长12.4%,EPS0.3258元。其中，第2季度单季公司实现营收10.3亿元，YOY增长21.5%，实现净利润1.4亿元，YOY增长13.5%。从毛利率来看，2Q25公司综合毛利率51%，虽较上年同期减少了1.2个百分点，但环比增长近2个百分点。
    盈利预测：综合判断，预计2025-2027年公司实现净利润6.7亿元、9亿元和12.5亿元，同比分别增长33%、35%和38%，EPS分别1.08元、1.46元和2.02元。目前股价对应2025-2027年PE分别为68、50倍和36倍，予以“买进”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，客户流失。

BD交易再下一单，将继续增厚公司业绩

恒瑞医药(600276)
    事件：
    公司发布公告，与美国Braveheart Bio公司达成协议，将具有自主知识产权的1类创新药HRS-1893项目除中国大陆、香港、澳门及台湾地区于以外的全球范围的开发、生产和商业化的的独家权利有偿许可给BraveheartBio。
    点评：
    BD交易再添新单，将收获首付款现金3250万美元：公司此次授权的HRS-1893是公司自主研发的心肌肌球蛋白（Myosin）小分子抑制剂，可特异性抑制心肌肌球蛋白ATP酶活性，使心肌收缩性能正常化，减少左心室肥厚并改善舒张期顺应性，主要治疗肥厚性心肌病。截止上半年末，该产品针对梗阻性肥厚型心肌病在中国的临床试验已处于临床三期中，非梗阻性肥厚型心肌病适应症的临床试验已处于临床二期中。目前全球同类的药物仅有BMS的Mavacamten在2022年上市，2024年销售额为6.0亿美元(YOY+161%)，可以预见HRS-1893未来可成长为亿美元级的药物。根据协议，公司此次将可收到6500万美元首付款（含3250万美元现金和等值3250万美元的Braveheart Bio公司股权）和完成技术转移后的1000万美元近期里程碑款，总计7500万美元。此外，公司还可收到最高10.13亿美元的里程碑付款及海外销售提成，通过此种NewCo模式交易，将有助于提升公司创新品牌，实现研发成果快速转化，快速覆盖海外市场。
    BD业务常态化，已成业绩增长新引擎：公司2025年初至今已累计实现4笔对外授权，合计总包潜在交易金额接近150亿美元，其中首付款合计约7.8亿美元，折算人民币约为55.6亿元，相当于公司2024年净利的88%，我们认为公司近两年积极推动公司研发管线的BD交易，已成为业绩增长的新引擎。
    盈利预计及投资建议：考虑到公司BD交易首付款，我们相应上调盈利预测。我们预计公司2025-2027年净利润101亿元、90.9亿元、104亿元（原预计101亿元、87.5亿元、104亿元），YOY+59.3%、-9.9%、+14.5%,，EPS分别为1.52元、1.37元、1.57元，目前A估值分别为45X/54X/48X，估值合理，BD交易将继续增厚净利，创新药增长较快，股份回购及员工持股计划推出将推动A股估值回升，此外，公司H股将纳入恒生指数，9月5日收盘后实施，9月8日生效，预计被动增配H股将带动股价上涨，也将间接带动A股上涨，我们维持“买进”评级。
    风险提示：新药研发进度及销售不及预期，授权兑现不及预期，汇兑损益风险

2Q25业绩延续高增长，AI需求

澜起科技(688008)
    结论与建议：
    2Q25公司营收增长5成，扣非后净利润增长超过8成，环比增长17%，反应内存产业需求高速增长，同时公司产销规模同步上升。幷且1H25公司三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入2.9亿元，较上年同期大幅增长，形成新的业绩增长点。
    展望未来，国内互联网大厂如阿里、腾讯、字节都已进入算力军备竞赛的关键时期，预计未来三年国内算力需求将实现跨越式增长。因此，DRAM行业迎来了新的发展契机。澜起作为国内内存接口芯片的龙头，将充分受益于AI浪潮对于高速存储需求的拉动。其业绩增长空间也进一步打开。目前股价对应2027年PE36倍，维持买进建议。
    2Q25营收、净利润高速增长：1H25公司实现营收26.3亿元，YOY增长58.2%;实现净利润11.6亿元，YOY增长95.4%，扣非后净利润10.9亿元，YOY增长101%，EPS1.02元。其中，第2季度单季公司实现营收14.1亿元，YOY增长52.1%，实现净利润6.3亿元，YOY增长71.4%，扣非后净利润5.9亿元，YOY增长81%，QOQ增长17%。公司业绩符合预期。公司2025年上半年经营业绩大幅增长的主要原因包括：（1）受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；（2）公司三款高性能运力芯片（PCIeRetimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入2.9亿元，较上年同期大幅增长；（3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，公司整体毛利率提升至60.44%，较上年同期增长2.66个百分点。
    盈利预测：维持此前盈利预测，预计公司2025-27年实现净利润25.9亿元、31.7亿元和38.7亿元，YOY分别增长88%和、23%和22%，EPS分别为2.27元、2.78元和3.39元，目前股价对应25-27年PE分别为54倍、44倍和36倍，考虑到AI产业对于内存接口芯片与运力芯片巨大的需求量，给与买进的评级。
    风险提示：内存市场需求不及预期。

收入超预期，品牌推广影响盈利

乖宝宠物(301498)
    业绩概要：
    公告2025年上半年实现营收32.2亿，同比增32.7%，录得归母净利润3.8亿，同比增22.5%；二季度实现营收17.4亿，同比增31%，录得归母净利润1.7亿，同比增8.5%。2Q业绩不及预期。
    结论与建议：
    收入超预期，自有品牌影响力持续上升。截至2024年，公司麦富迪品牌市占率达6.2%，位列国产品牌第一。受益自主品牌影响力持续提升，上半年，公司主粮业务实现收入18.8亿，同比增57%，零食实现收入12.9亿，同比增8.3%。毛利率方面，上半年公司毛利率同比提升0.73pcts至42.78%（Q2毛利率同比提升1pct），其中，主粮毛利率同比提升1.53pcts至46.23%，显示收入结构持续优化，弗列加特等高端品牌收入占比提升；零食毛利率同比下降1.71pcts至37.48%。
    费用加码影响盈利。上半年综合费用率同比上升1.9pcts至27.7%（Q2费用率同比上升3.52pcts至30.86%），其中，销售费用率同比上升2.1pcts至21.1%，主要由于新品推广、直销渠道占比提升等因素导致业务推广费、销售服务费等增加。投放节奏看，Q1销售费用率同比上升0.51pct，Q2同比上升3.48pcts，表明配合电商大促，Q2销售费用投放加码。
    此前公司发布第二期股权激励计划，根据业绩考核目标计算，2025-2027年营收CAGR22.5%，净利润CAGR13.2%。业绩考核目标营收增速显着快于净利润，估计公司将维持较大市场投入力度以提升自有品牌知名度，下半年、尤其双11期间公司仍将有较明显的费用投放，考虑基数和公司数字化率持续提升，费率波动可能小于Q2；另一方面，高端品牌占比上升和数字化转型将持续优化公司毛利，利润端表现有望改善。
    维持盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润7.8亿、9.3亿和11.6亿，分别同比增24.3%、20%和24.2%，EPS分别为1.94元、2.33元和2.90元，当前股价对应PE分别为50倍、42倍和34倍，维持“买进”。
    风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期，关税导致出口部分业务承压

运营商业务承压，AI服务器相关业务快速增长

中兴通讯(000063)
    结论与建议：
    公司公布2025年中报，2025年上半年实现营收715.5亿元，同比增长14.5%；实现归母净利润50.6亿元，同比-11.8%；扣非后净利润41.0亿元，同比-17.3%。Q2单季度实现营收385.8亿元，同比+20.9%；实现归母净利润26.0亿元，同比-12.9%。业绩下滑主要是运营商资本开支持续下降，符合市场预期，维持“买进”评级。
    运营商业务承压，AI服务器相关业务带动政企业务快速增长：公司营收增长主要来自于算力需求下的服务器市场快速增长，上半年政企业务收入达到了192.5亿元，同比增长110%，其中公司服务器及存储营收同比增长超200%，AI服务器占比达55%；运营商业务收入350.6亿元，同比减少6%，主要由于运营商资本开支持续下降，影响了公司相关业务开展；消费者业务营收172.3亿元，同比增长7.6%，主要由于手机产品、云电脑收入增长。
    营收结构变动影响公司盈利表现，降本增效持续推进：盈利能力方面，由于服务器及存储业务的毛利率低于传统运营商业务，营收结构变动影响了公司盈利表现。上半年公司毛利率32.45%，同比下滑了8.02pct。不过得益于公司严格的费用管控，销售/管理/研发费用率分别为
    6.13%/2.98%/17.70%，同比-0.57/-0.60/-2.37pct，降本增效带动公司净利率维持在7.07%，同比下降2.07pct。
    公司具备完整的AI生态产品，未来AI领域有望持续成为公司业绩增长的新引擎：子公司中兴微电子自研芯片围绕“计算，数据，交换”，可提供算力、网络交换、无线通信、宽带接入、等领域核心芯片及解决方案，因此公司具备从芯片到交换机、服务器、数据中心、训推平台全栈。此外，在2025年8月公司首次展示了在机内高速互联芯片（Scale Up Switch）的布局，目前该领域主要由海外的Marvell、博通垄断，未来行业快速发展叠加国产化浪潮下市场前景广阔。我们认为公司具备良好的技术能力和产品定位，具备AI赛道的完整生态产品，后续有望成为公司高速增长的新引擎。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年分别实现净利润87.8/92.6/99.4亿元，yoy+4.2%/+5.5%/+7.3%，折合EPS为1.84/1.94/2.08元，目前A股股价对应的PE为25/23/22倍，维持“买进”评级。
    风险提示：1、运营商开支不及预期；2、中美冲突重新加剧；3、第二曲线算力相关业务开展不及预期。

二季度毛利率快速提升，1.6T下半年即将批量出货

中际旭创(300308)
    事件：
    公司发布上半年业绩公告，2025年上半年实现营收148亿元，同比+37%；实现归母净利润40.0亿元，同比+69%；扣非后净利润39.8亿元，同比+70%。Q2单季度实现营收81.1亿元，同比+36%；实现归母净利润24.1亿元，同比+79%。业绩落于此前预告中值附近，符合预期，维持“买入”建议。
    下游需求带动业绩增长，后续关注1.6T光模块发展：上半年业绩增长主要得益于终端客户对算力基础设施的持续建设、资本开支强劲增长带来800G等高端光模块销售的大幅增加，产品结构持续优化，带动公司营业收入和净利润同比得到大幅提升。目前国内外一二线云厂商资本开支持续高增，算力需求仍然紧俏，800G光模块下游需求保持旺盛；展望未来，下半年1.6T光模块已开始配套出货，有望保持逐季度增长，明年也会有更多客户采用1.6T方案，预计渗透率有望快速提升，公司相关技术领先行业，后续有望带来新一波的业绩增长。
    Q2毛利率快速提升，未来1.6T/硅光产品有望进一步提高盈利能力：公司Q2毛利率达到了41.49%，同比提升8.05pct、环比提升4.79pct。毛利率大幅上升主要受益于高端产品出货比重增加。此外受益于降本增效，公司Q2净利率达到了31.45%，同比提升8.29pct、环比提升6.12pct。后续伴随1.6T产品将在下半年加速出货，叠加公司硅光产品的良率提升，未来几个季度公司盈利能力仍有进一步提高的空间。
    公司为光模块领域全球龙头，1.6T、硅光等新兴技术进展顺利：光模块是算力产业的核心领域，公司牢牢占据世界范围内龙头宝座，根据LightCounting发布的2023年光模块厂商排名中，中际旭创再度位列全球第一，头部地位稳固。新产品方面，公司的1.6T光模块产品已进入送测阶段，预计下半年即将批量出货，2026年起逐步上量，将带动公司营收新一轮增长；此外公司硅光技术储备充足，目前已拥有1.6T硅光解决方案和自研硅光芯片。我们认为未来公司技术储备充足，有望在AI需求高企的时代维持行业龙头地位。
    盈利预测：考虑到毛利率持续提升，我们上修公司2025-2027年净利润分别为92.04亿/147.08亿/204.64亿元，YOY分别为+78.0%/+59.8%/+39.1%；EPS分别为8.21/13.12/18.25元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为38/24/17倍，维持“买进”建议。
    风险提示：1、1.6T等新技术新应用落地不及预期；2、中美相关政策影响；3、海外云厂商资本支出不及预期。

公司上半年净利润大幅增长，在手订单饱满，建议“买进”

大金重工(002487)
    结论与建议：
    公司2025年上半年实现营收28.41亿元，YOY+109%，实现净利润5.47亿元，YOY+214%（扣非后净利润56.3亿元，YOY+250%），折合EPS为0.86元，公司业绩符合业绩预告，位于中值。
    2025年多个欧洲国家发布措施支持海风建设，欧洲海风建设正在加速，公司海外新订单增长可期。今年公司海外交付量有望超20万吨，支撑公司业绩稳健增长。中期看，目前海外海风供应链产能供不应求，公司手握客户资源，生产能力充足，运输能力逐步提升，海外市场份额有望扩大。我们上调公司2025/2026/2027年的净利润分别至11.2/14.1/17.7亿元,YOY+135%/+27%/+25%，EPS分别为1.75/2.22/2.77元，A股按当前价格计算，对应2025/2026/2027年PE为19/15/12倍，建议买进。
    公司上半年净利润大幅增长:公司2025年上半年实现营收28.41亿元，YOY+109%，实现净利润5.47亿元，YOY+214%（扣非后净利润56.3亿元，YOY+250%），折合EPS为0.86元，公司业绩符合业绩预告，位于中值。分季度看，公司Q2预计实现营业收入17亿元，YOY+90%，实现净利润3.16亿元，YOY+161%（扣非后净利润3.17亿元，YOY+174%），折合EPS为0.5元。
    公司业绩增长主要是因为海外项目交付量同比大幅增长，上半年公司出口海工交付量同比增105%，带动出口占比提升至79%。公司录得毛利率28.2%，同比基本持平。费用率方面，得益于规模效应，上半年公司三项费用率为4.6%，同比下降8.6个百分点，其中财务费用同比减少1.73亿元，主要是汇兑收益增加；公司销售费用率和管理费用率同比分别下降1.1和0.7个百分点。
    公司在手订单饱满，未来增长可期：今年公司累计签单金额近30亿元，在手海外海工订单超100亿元，将在未来两年交付。今年上半年公司在欧洲海风招标中市占率进一步提升，已位居市场第一；同时通过欧洲项目积累，公司的市场认可度不断提升，近期已成功打入荷兰市场，幷建立起在日韩市场的竞争优势。此外，公司正在积极提升服务能力来提升竞争力。目前公司已经能够自主运输幷自主研发制造运输船只，公司自研运输船将在2026年投入运营，同时公司近期获得了韩国船东的运输船订单，合同金额3亿元，将在2027年交付。公司还计划在欧洲建立总装基地和物流中心，在码头资源上建立优势。
    往后看，欧洲多个国家如英国、丹麦、法国等升级了海风支持政策，GWEC预计2025-2029年欧洲海风年均新增装机量将达7.1GW，较2021-2024年提升132%。公司具备优秀的制造能力和交付能力，有望充分受益于欧洲海风建设规模的增长。
    盈利预期：我们上调公司2025/2026/2027年的净利润分别至11.2/14.1/17.7亿元,YOY+135%/+27%/+25%，EPS分别为1.75/2.22/2.77元，A股按当前价格计算，对应2025/2026/2027年PE为19/15/12倍，建议买进。

主业稳步增长，BD收益增厚利润，25H1净利YOY+30%

恒瑞医药(600276)
    结论及建议：
    公司业绩：公司发布2025半年报，25H1实现营收157.6亿元，YOY+15.9%，录得归母净利润44.5亿元，YOY+29.7%，扣非后净利42.7亿元，YOY+22.4%，公司业绩符合预期。净利快速增长，一方面是创新药销售，另一方面是公司25H1计入MerckSharp&Dohme2亿美元以及IDEAYA7500万美元的对外许可首付款作为收入，提升了营收及净利水平，若剔除许可收入及非经常性损益后(24H1也有1.6亿欧元许可收入，折算13.9亿元)，主业实际营收约YOY+13%，净利约YOY+21%，扣非后净利约YOY+9%。其中Q2单季度实现营收85.6亿元，YOY+12.5%，录得归母净利润25.7亿元，YOY+24.9%，扣非后归母净利YOY+17.6%。
    主业创新收入驱动增长，BD交易收入将继续增厚下半年净利：公司主业持续增长，其中创新药收入75.7亿元(不含对外许可收入)，YOY+14.5%，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药保持快速增长，艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等随着新适应持续获批持续贡献增量，阿帕替尼、硫培非格司亭、海曲泊帕等创新产品也有一定增长。公司上半年BD交易首付款已增厚净利19.9亿元，25年4月与Merck及7月与GSK达成协议的1500万欧元及5亿美元首付款尚未计入，预计在下半年继续增厚公司净利润。
    A股员工持股计划及A股回购计划：公司同时公布新的A股员工持股计划，拟以30.95元/股价格向不超过1316名董、监、高及核心管理及骨干员工授予不超过1400万股，解锁要求聚焦创新能力，我们认为将极大推动公司创新药销售及研发积极性，继续推动公司的创新转型。公司同时推出用于员工持股计划的股份回购方案，拟以自有资金10亿至20亿元，以不高于90.85元/股（与前日收盘价有约45%的空间）回购A股股份，回购股份占总股本比例约为0.17%至0.33%。我们认为公司推出以创新为导向的员工持股计划及对应的大额股份回购计划，将有助于公司业绩和估值的提升。
    盈利预计及投资建议：我们预计公司2025-2027年净利润101亿元、87.5亿元、104亿元，YOY+59.3%、-13.3%、+18.9%,，EPS分别为1.52元、1.32元、1.57元，目前A估值分别为41X/48X/40X，估值合理，BD交易将继续增厚净利，创新药增长较快，股份回购及员工持股计划推出将推动A股估值回升，我们维持“买进”评级。
    风险提示：新药研发进度及销售不及预期，授权兑现不及预期，汇兑损益风险

25H1净利YOY+7%，创新药持续上量，符合预期

华东医药(000963)
    公司业绩：公司发布半年报，25H1营收216.7亿元，YOY+3.4%，录得归母净利润18.1亿元，YOY+7.0%，扣非後净利17.6亿元，YOY+8.4%，公司业绩符合预期。其中Q2单季实现营收109.4亿元，YOY+3.7%，录得归母净利润9.0亿元，YOY+8.0%，扣非後净利8.6亿元，YOY+9.9%。公司同时公布中期分红预案，拟每10股派发现金红利3.50元（含税）。
    创新药上量，医药商业稳定，医美板块季度环比恢复：（1）公司医药工业核心子公司中美华东25H1实现营收（含CSO业务）73.2亿元，YOY+9.2%，录得归母净利15.8亿元，YOY+14.1%，其中Q2净利YOY+16.3%，主要受益于创新药上量，目前公司创新药已覆盖肿瘤、内分泌、自身免疫多个领域，重点産品包括苯甲酸阿格列汀片、利拉鲁肽注射液、脯氨酸加格列净片、乌司奴单抗注射液、CAR-T産品泽沃基奥仑赛注射液及索米妥昔单抗注射液（预计Q4正式商业化销售），25H1创新産品收入10.8亿元，YOY+59%，已进入高速增长通道；（2）医美板块仍然承压，其中英国Sinclair25H1营收约5.2亿人民币，YOY-8%，国内欣可丽美学营收5.4亿，YOY-12.2%，但从单季环比来看，英国公司及中国公司Q2营收均分别环比增长20%和14%，季度略有恢复，另外，公司高端産品玻尿酸産品MaiLi系列年内上市，我们预计医美板块年内可能可以触底；(3)公司医药商业板块表现稳健，25H1实现营收139.5亿元，YOY+2.9%，录得净利润2.3亿元，YOY+3.7%。
    毛利率回升，研发费用增加：公司25Q2综合毛利率爲34.9%，同比提升1.5个百分点，环比提升2个百分点，主要是高毛利率的创新産品逐步贡献营收，推动综合毛利率提升。公司Q2期间费用率爲24.0%，同比增加0.7个百分点，主要是研发费用率同比增加1个百分点，多个项目陆续进入临床，但我们认爲公司创新研发持续推动，将保障未来业绩增长。
    盈利预计及投资建议：我们看好公司创新药上量对业绩的带动，但考虑到多个项目进入临床，研发支出增加，我们小幅下调盈利预测。我们预计公司2025-2027年净利润38.8亿元、45.4亿元、52.8亿元，YOY+10.4%、+17.0%、+16.5%（原预计公司2025-2027年净利润40.7亿元、47.8亿元、55.7亿元，YOY+15.9%、+17.6%、+16.5%）,EPS分别爲2.2元、2.6元、3.0元，对应PE分别爲21X、18X、15X，维持“买进”的投资评级。
    风险提示：新药研发进度及销售不及预期，医美销售不及预期，汇兑损益风险

2Q收入及利润超预期，公司加码具身智能领域

绿的谐波(688017)
    业绩概要：
    公司公告2025H1实现营收2.51亿元，YOY+45.8%；录得归母净利润0.53亿元，YOY+45.9%，公司收入及归母净利润增速超预期；扣非后归母净利润0.42亿元，YOY+25.1%，非经常性损益主要包含交易性金融资产等产生的公允价值收益约0.12亿元。
    2Q单季度公司实现营收1.53亿元，创2Q历史新高，YOY+69.5%；录得归母净利润0.33亿元，YOY+101.0%；扣非后归母净利润0.26亿元，YOY+46.3%。
    点评与建议：
    机器人零部件需求恢复，公司营收快速增长：2025年上半年公司实现营收2.5亿元，YOY+45.8%，主因新能源汽车扩产、消费电子复苏带动全国工业机器人产量同比增长35.6%（1-6月），使得谐波减速器等零部件需求回升，幷且公司产品在各应用场景的渗透率也得到提升。分业务看，①谐波减速器业务实现收入2.0亿元，yoy+34.4%；②机电一体化执行器业务实现收入0.5亿元，yoy+69.7%。分地区看，①国内实现收入2.2亿元，yoy+49.2%；境外实现收入0.29亿元，yoy+23.7%。
    归母净利润显著回升：2025年上半年公司毛利率同比下降5.6pcts至34.8%，2Q单季度毛利率同比下降3.2pcts至35.2%，主因谐波减速器毛利率下降。费用方面，上半年公司期间费用率为16.7%，同比下降5.9pcts，主因收入增长幅度较大，其中，销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动-1.7、-0.5、-5.3、+1.6pcts，财务费用率同比增加主因利息净收入同比减少。2Q单季度期间费用率为13.8%，同比下降9.0pcts，主因销售、研发费用率同比下降2.7、6.0pcts。整体看，上半年公司录得归母净利润0.53亿元，YOY+45.9%，利润实现显著回升。
    公司加码具身智能领域，将打造第二成长曲线：公司凭借在谐波减速器领域的积累，在减速器、丝杠、执行器三个领域齐头幷进，加码具身智能产业链。具体来看，①公司积极拓展谐波减速器应用场景，幷成立全资子公司上海绿的构建具身智能机器人用核心零部件建设研发及服务中心；②公司继续扩张行星滚柱丝杠产能，同时制造工艺、自润滑表面处理技术等研发项目已进入小试阶段；③公司与南宁宇立合资设立上海哈莫森，重点研发机器人用旋转及线性执行器的力矩传感器，进一步完善技术生态。目前部分头部人形机器人厂商已进入小规模量产阶段，而公司部分产品凭借过硬的品质获得了下游企业的认可，相关收入实现大幅增长，未来有望成为第二成长曲线。
    盈利预测及投资建议：鉴于公司收入、利润超预期，我们提高盈利预测，预计2025、2026、2027年公司实现分别净利润1.0、1.4、1.9亿元（此前为0.8、1.2、1.5亿元），yoy分别为+86%、+35%、+37%，EPS分别为0.57、0.77、1.05元，当前A股价对应PE分别为260倍、192倍、141倍，考虑到公司业绩好于预期，维持公司“买进”的投资建议。
    风险提示：价格战激烈、工业机器人复苏不及预期、人形机器人量产不及预期

上半年利润增长45%，丝杠产线稳步推进

北特科技(603009)
    业绩概要：
    公司公告2025H1实现营收11.1亿元，YOY+14.7%；录得归母净利润0.6亿元，YOY+45.1%，公司业绩符合预期。其中，2Q单季度公司实现营收5.7亿元，YOY+18.8%；录得归母净利润0.3亿元，YOY+48.8%。
    点评与建议：
    底盘业务稳固，空调压缩机、铝合金业务收入实现快速增长：2025年上半年公司实现营收11.1亿元，YOY+14.7%，主因空调压缩机业务项目订单逐步释放。分业务看，①底盘零部件业务实现收入7.1亿元，yoy+4.1%；②空调压缩机业务实现收入3.1亿元，yoy+42.1%，主因一汽奔腾、北汽越野的电动压缩机，以及北汽福田、三一重工及徐工集团的集成式热管理系统等项目实现了快速增长；③铝合金轻量化业务实现收入0.9亿元，yoy+35.0%，主因集成阀岛、Yoke类件、控制臂等产品放量。
    降本增效显着，上半年归母净利率同比提高1.0pcts：2025年上半年公司毛利率同比提高1.0pcts至19.1%，2Q单季度毛利率同比提高1.5pcts至20.0%，主因公司新品放量叠加降本增效措施，底盘零部件、铝合金轻量化等业务毛利率同比均提高。费用方面，上半年公司期间费用率为12.44%，同比下降1.40pcts，主要由于：①欧元汇率上升带来的汇兑损益使得财务费用率下降0.86pcts；②研发费用率同比下降0.58pcts，但公司继续投入对电动压缩机、丝杠等新业务的研发，研发金额同比增长1.7%。2Q单季度期间费用率为12.45%，同比下降1.69pcts。整体看，上半年公司归母净利率为4.94%，同比提高1.03pcts；2Q单季度归母净利率为5.59%，同比提高1.13pcts。
    公司积极推进丝杠产线建设：公司重点投入丝杠产业，持续配合客户开发滚柱、滚珠、微型等多种产品，主要应用于汽车后轮转向、智能刹车系统及以人形机器人等领域。产能方面，公司目前已具备量产的基本条件，幷稳步推进丝杠工厂建设：①江苏昆山工厂主体工程已经施工，项目总投资额18.5亿元，将机器人相关技术和产品落地幷实现规模化生产；②2025年3月公告拟成立泰国孙公司幷建设泰国生产基地，总投资额不超过5000万美元，将助力公司拓展国际市场。
    盈利预测及投资建议：预计2025、2026、2027年公司实现净利润1.1、1.4、1.8亿元，yoy分别为+48%、+33%、+30%，EPS分别为0.31、0.42、0.54元，当前A股价对应PE分别为132倍、99倍、77倍，给予公司“买进”的投资建议。
    风险提示：汽车行业竞争加剧、产能建设不及预期、客户拓展不及预期

毛利提升超预期，海外市场延续增长

安琪酵母(600298)
    业绩概要：
    公告2025年上半年实现营收79亿，同比增10%，录得归母净利润8亿，同比增15.7%，扣非后净利润7.4亿，同比增24.5%；据此计算，第二季度实现营收41亿，同比增11.2%，录得归母净利润4.3亿，同比增15.4%，扣非后净利润4.1亿，同比增34.4%。25Q2业绩超预期。
    点评与建议：
    收入符合预期，经营呈积极变化。上半年，公司加快薄弱市场渠道覆盖，推行差异化服务策略，渠道和客户开发取得显著成效，同时，新产品、新业务积极推进，战略新品酵母蛋白推广顺利，多个新品市场开拓进展顺利。以产品来看，H1酵母及深加工业务实现营收57.5亿，同比增12.4%，制糖业务实现营收3.8亿，同比下降34.6%，包装类产品营收1.9亿，同比下降0.5%，食品原料实现收入8.9亿，其他产品实现收入6.5亿；渠道上，上半年净新增经销商569个，其中境内254个，境外315个。单季度，2Q酵母类产品实现营收29.8亿，同比增11.7%，制糖业务收入2.3亿，同比增20%，包装产品收入约1亿，同比增3.6%。
    国内需求回暖，海外延续快速增长。区域来看，上半年国内市场实现收入44亿，同比增2.1%，国外实现收入34.6亿，同比增22.6%；二季度国内收入23亿，同比增4.3%，海外实现收入17.8亿，同比增22.3%。整体看，在国内市场需求呈现复苏的同时，海外在空白市场覆盖加速、订单交付优化，子公司建设加强等方面成效显著，推动公司二季度经营持续改善。
    费率平稳，毛利率提升超预期。H1毛利率同比提升1.8pct至26.09%；2Q毛利率同比提升2.3pcts至26.2%，一方面，糖蜜价格有所下降，公司生产成本降低，另一方面，毛利较高的海外市场增长迅速，亦对毛利率提升起到正向作用。费用方面，上半年综合费用率同比上升0.1pct至13%，费效比优化；2Q费用率同比上升0.57pct至13.14%，其中，财务费用率同比上升0.22pct、管理费用率同比上升0.24pct。
    下半年来看，受益海外市场拓展和国内需求修复，我们预计公司经营向好趋势不变，而酵母类新产品的研发和市场推广将扩大公司长期增长机会。上调盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润16.4亿、19.3亿和22.4亿（原预测为15亿、17.8亿和20.8亿），分别同比增23.6%、18.1%和16%，EPS分别为1.89元、2.23元和2.59元，当前股价对应PE分别为19倍、16倍和14倍，维持“买进”的投资建议。
    风险提示：海外市场增长超预期，国内需求复苏不及预期

25H1净利润同比增9%，彰显经营韧性

贵州茅台(600519)
    业绩概要：
    公司公告2025H1实现营业总收入910.9亿，同比增9.2%，录得归母净利润454亿，同比增8.9%；25Q2实现营业总收入396.5亿，同比增7.3%，录得归母净利润185.6亿，同比增5.3%。业绩符合预期。
    点评与建议：
    上半年公司业绩增长稳健，显现经营韧性。以产品来看，茅台酒实现营收756亿，同比增10.2%，系列酒实现营收137.6亿，同比增4.7%；2Q茅台酒实现营收320.3亿，同比增11%，系列酒实现营收67.4亿，同比下降6.5%，主要由于二季度产品策略变化，系列酒投放减少。
    渠道看，上半年传统渠道实现收入493.4亿，同比增2.8%，直销收入400亿，同比增18.6%，其中i茅台收入107.6亿，同比增5%；2Q传统渠道实现收入219.8亿，同比增1.5%，直销收入168亿，同比增16.5%，其中i茅台收入48.9亿，同比下降0.3%。二季度传统渠道营收增速放缓，受公司调整渠道投放来稳定飞天茅台市场价影响。
    H1毛利率总体稳定，同比下降0.45pct至91.46%；2Q毛利率同比下降0.3pct。H1综合费用率同比上升0.4pct，主要受市场推广增加及利息收入减少影响；2Q费用率同比上升0.67pct，其中，销售费用率同比上升0.45pct，财务费用率同比上升0.59pct，管理费用率同比下降0.32pct，研发费用率同比下降0.05pct。
    7月销售公司市场工作会强调要主动求变，从“渠道为王”向“消费者为王”转变，提高服务质量，把握发展机遇，以更高标准满足消费者对高品质商品的需求。当前飞天茅台行情价低迷，显示需求修复尚需时日，我们预计面对行业逆风，下半年公司将加大服务转型力度，进一步优化消费体验。
    维持盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润948.3亿、1034.4亿和1122.4亿，分别同比增10%、9.1%和8.5%，EPS分别为75.49元、82.34元和89.35元，当前股价对应PE分别为19倍、17倍、16倍，维持“区间操作”的投资建议。
    风险提示：经济增长压力，飞天需求不及预期，改革成效不及预期

第二期股权激励计划落地，中高层激励更进一步

乖宝宠物(301498)
    事件概要：
    公司发布第二期限制性股票激励计划，为了进一步健全公司长效激励机制，调动核心团队积极性，拟以47.55元/股的价格向激励对象授予不超过55.6万股限制性股票，占当前总股本0.139%，其中首次授予52.25万股，预留3.35万股。股权激励摊销总费用为2583.56万元，其中2025-2028年将分别摊销655.09万、1262.31万、503.6万和162.55万。
    结论与建议：
    首次授予对象为公司中高层管理人员，其中董事、总裁杜士芳获授17.51万股，占本次激励总股票数31.5%。从首次授予名单来看，首次授予覆盖对象与第一期股权激励首次授予对象保持一致，将进一步提高公司核心团队凝聚力及积极性，从而激发经营活力，巩固公司宠物食品龙头地位。
    公司层面第二期股权激励考核目标为2025-2027年营收较2024年同期增长25%、53%、84%（即YOY+25%、+22%和+20%，CAGR22.5%），净利润较2024年同期增长16%、32%和45%（即YOY+16%、+14%和+10%，CAGR13.2%）。对比公司2024年第一期股权激励计划，第二期营收增长率目标提高（第一期为2024-2026年较2023年增长19%、42%和68%，即YOY+21%、15%和14%，CAGR18.9%），净利润增长率目标下降（第一期为2024-2026年较2023年增长21%、39%和59%，即YOY+19%、19%和18%，CAGR16.7%），我们预计公司将加大市场投入以提升品牌知名度、加速营收增长，费用端或将有所加码。
    据星图数据，618大促期间，公司旗下弗列加特位列天猫宠物食品TOP3、抖音细分类目TOP4；麦富迪位列抖音、快手细分类目榜首，天猫TOP5、京东TOP2。结合股权激励目标来看，我们预期在麦富迪保持核心品牌定位的同时，公司高端化战略将继续深入，弗列加特作为高端品牌的定位有望持续发力，高端产品占比将有提升；此外，通过推出的犬粮品牌汪臻醇、强调天然配方的霸弗等，产品和品牌矩阵得到进一步完善。
    考虑股权激励目标，调整盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润7.8亿、9.3亿和11.6亿（原预测为8亿、9.6亿和11.5亿），分别同比增24.3%、20%和24.2%，EPS分别为1.94元、2.33元和2.90元，当前股价对应PE分别为48倍、40倍和32倍，我们依旧看好宠物食品国产化替代和公司全方位竞争力的提升维持“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期，关税导致出口部分业务承压

自主品牌强劲增长，H1业绩符合预期

中宠股份(002891)
    业绩概要：
    公告2025年上半年实现营收24.3亿，同比增24.3%，录得归母净利润2亿，同比增42.6%；据此计算，二季度实现营收13.3亿，同比增23.4%，录得归母净利润1.1亿，同比增29.8%。业绩符合预期。
    分红方案：每10股派发现金股利2元
    点评与建议：
    受益自主品牌影响力持续提升和规模化，公司25H1保持较快增长。品类看，上半年宠物零食实现收入15.3亿，同比增34.7%，宠物主粮实现收入7.8亿，同比增85.8%，宠物用品及其他实现收入1.2亿，同比增23.1%。区域看，受顽皮调整后，公司境内业务高速增长，H1国内实现收入8.6亿，同比增38.9%；境外受益海外工厂订单充足和品类优化，实现收入15.7亿，同比增17.6%。
    上半年毛利率同比提升3.4pcts至31.38%，其中，宠物零食毛利率同比提升3.4pcts，主粮毛利率同比上升0.79pcts，一方面自主品牌影响力提升，毛利较高的国内业务（报告期毛利率为37.68%）收入占比同比上升3.7pcts至35.25%（境外收入占比64.75%），另一方面，境外业务毛利率同比提升4.04pcts至27.95%，主要由于海外工厂高增长；2Q毛利率同比提升2.9pcts至31%。费用上，H1综合费用率同比上升3.1pcts，主要由于：1）自主品牌宣传投入增加导致销售费用率同比上升1.1pcts，2）职工薪酬及股权激励费用增加导致管理费用率同比上升2pcts，3)研发费用率同比上升0.4pct，财务费用率同比下降0.2pct。2Q费用率同比上升3.88pcts至20.57%，主要受销售费用投入及管理费用增加影响。
    展望H2，我们预计公司三大品牌（顽皮、ZEAL和领先）将继续完善品牌定位，提升影响力，品类升级换代也将继续推进；海外方面，全球产能布局将更加完善，近期建成墨西哥工厂，加拿大工厂二期预计H2投产，北美工厂之间有望实现协同，关税影响也将进一步降低，收入高增长有望延续。中长期看，我们依旧看好公司自主品牌在境内外影响力持续提升，以及订单充足下，产能投产带来的增量收益。
    考虑下半年将逐步进入电商销售旺季，以及公司国内实现盈利后或将加大自主品牌推广，毛利率提升或将被费率中和，维持盈利预测不变，预计2024-2026年将分别实现净利润4.8亿、6亿和7.2亿，分别同比增21.7%、24.4%和21.3%，EPS分别为1.57元、1.96元和2.37元，当前股价对应PE分别为36倍、29倍和24倍，维持“买进”的投资建议。
    风险提示：国内市场拓展不及预期，原材料价格大幅上升，费用投放超预期，关税影响超预期
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2Q25营收环比快速增长，在手订单充裕

芯原股份(688521)
    结论与建议：
    作为中国本土第一的IP企业，公司利用自身IP资源和研发能力、为客户提供从芯片设计到量产的一站式芯片定制服务。公司量产业务、新签订单连续数个季度快速增长，反映AI浪潮带来的数据处理及物联网需求的提升。
    展望未来，互联网厂商持续增加AI算力投入，打造更为强大的计算体系，将加速互联网厂商在专用处理芯片ASIC领域的布局，公司有望从行业变革中持续受益。目前公司股价对应2027年PS（市销率）11倍，维持买进。
    2Q25收入环比增5成，在手订单丰富：公司发布业绩预告，预计2Q25营收5.84亿元，同比下降4.7%，环比增长49.9%。其中，ip授权使用费收入1.87亿元，环比增长99.6%，同比增长17%;量产业务收入2.6亿元，环比增长79%，同比增长11.7%。收入端环比改善修复公司盈利能力，预计2Q25单季度亏损环比大幅收窄。从订单情况来看，截止2Q25，公司在手订单金额为30.25亿元，在手订单已连续七个季度保持高位，环比1Q25末增长23.17%，再创公司历史新高，为公司未来营业收入增长提供了有力的保障。同时，随着公司将更多研发资源投入客户项目及规模效应提升，预计公司研发投入占比未来呈下降趋势，业绩弹性将逐步显现。
    盈利预测：作为国内IP授权、晶片设计服务的龙头企业，公司从五年前开始布局Chiplet技术及其在生成式人工智能和智慧驾驶上的应用，幷持续开拓增量市场和具有发展潜力的新兴市场，拓展行业头部客户。未来有望实现业绩高速增长。我们预计公司2025-2027年营收30.7亿元、38.4亿元和47.4亿元，YOY分别增长32、25%和23%，实现净利润-0.26亿、0.53亿元和2亿元，EPS分别为-0.05元、0.11元和0.40元，目前股价对应2025-2027年PS分别为16倍、13倍和11倍，考虑到公司业绩潜力较大，给予买进建议。
    风险提示：AI领域下游需求不及预期

第二曲线发展迅速，看好平台型成长

东鹏饮料(605499)
    业绩概要：
    公告2025年上半年实现营收107.4亿，同比增36.4%，录得归母净利润23.8亿，同比增37.2%；第二季度实现营收约59亿，同比增34.1%，录得归母净利润约14亿，同比增30.8%。
    中报分红方案：每股派发现金股利2.5元
    点评与建议：
    第二曲线增长迅速，综合饮料企业逐步成型。以品类来看，上半年公司产品矩阵进一步完善，其中，“东鹏”品牌延续强市场号召力，基本盘稳固，能量饮料实现营收83.6亿，同比增22%；电解质饮料“东鹏补水啦”作为第二曲线延续迅猛发展态势，H1电解质饮料实现营收14.9亿，同比增213.7%。对不同渠道和消费场景针对性推出“小补水”系列380ml新品和900ml“补水啦”产品；其他饮料依托公司渠道网络快速铺开市场，实现收入8.8亿，同比增65.2%。
    渠道网络深化全国化布局。目前，公司已构建覆盖全国、深度下沉的立体化渠道网络，拥有3200余家经销商、覆盖超420万家活跃终端网点，累计触达不重复终端消费者超2.5亿。区域看，上半年广东、华东、华中、西南、华北、广西上半年营收分别同比增20.6%、32.6%、29%、39.8%、73%和31.6%（广东以外区域营收合计35.5亿，同比增39%）；此外，线上及重客营收分别同比增53.8%和44%。
    Q2加大冰柜投放促进动销。H1公司毛利率同比上升0.55pct至45.15%，持续受益成本红利，其中Q2毛利率同比下降0.4pct至45.7%，主要由于毛利率较低的电解质饮料占比大幅提升（YOY+7.86pcts），此外折扣比例或略有提升。H1期间费用率同比上升0.72pct至17.78%，主要系Q2加大冰柜投放以促进动销，Q2期间费用率同比上升1.2pcts至16.66%（其中销售费用率同比提升0.49pct、财务费用率同比上升0.57pct、管理费用率同比上升0.29pct，研发费用率同比下降0.15pct）。
    下半年我们预计公司将延续渠道和营销投入的精细化管理，继续受益市场和品类拓展带来的增量；长期来看，东鹏特饮和补水啦双轮驱动效果有望继续加强，叠加其他品类和海外市场拓展，未来增长潜力可期。预计2025-2027年将分别实现净利润44.5亿、56亿和68亿，分别同比增33.8%、25.8%和21.5%，EPS分别为8.56元、10.77元和13.08元，当前股价对应PE分别为34倍、27倍和22倍，我们看好公司平台型企业发展，首次覆盖，予以“买进”的投资建议。
    风险提示：市场推广不及预期，费用增长超预期，现制饮对瓶装饮冲击超预期

《南京照相馆》口碑票房双双超预期，下半年业绩有望快速回暖

中国电影(600977)
    事件：
    《南京照相馆》于7月25日正式上映，由于影片质量优异幷结合正值反法西斯战争80周年，上映后口碑迅速抬升，带动票房破四亿元大关，猫眼专业版最终票房预测从12亿元已上调32亿元，且后续仍有进一步提升的可能。中国电影是《南京照相馆》的参投方和出品方，下半年业绩有望直接受益回暖，给予“买进”建议。
    《南京照相馆》上映后口碑优异，后续票房或将进一步超预期：7月25日，由申奥执导，刘昊然、王传君、高叶、王骁、周游、杨恩又等一众实力演员主演的《南京照相馆》正式上映，影片主要聚焦于南京大屠杀这一沉重的历史事件。此前首轮点映获得全网观众好评，票务平台开分9.7分，是2025年点映最高分的电影，影片也凭借高口碑在点映期间实现了票房的逆跌。正式上映后，影片在周末单日票房均突破一亿大关，成为暑期档单日票房冠军，且口碑进一步在社交平台发酵，微博、抖音等领域传播话题度均维持高位。受益于口碑票房双双超预期，猫眼专业版的最终票房预测从点5亿开始、到周五首映日提升到12亿，又在周日晚间大幅提升到32亿元，影片票房大爆已成定局。我们认为今年恰逢反法西斯战争胜利80周年，题材角度具备天然吸引力，叠加优异质量带动的高口碑，能够引发观众强烈的民族情感共鸣，后续伴随9月3日纪念日阅兵等情绪发酵影响，票房仍有进一步超预期空间；此外不少地方单位、国企、学校等企事业单位后续也有大规模包场的可能性，也将拉动票房上限。公司作为《南京照相馆》的参投方和出品方，下半年业绩受益于此将大幅改善回暖。
    上半年预计亏损0.8-1.2亿元，暑期档有望带动回暖：公司上半年预计归属于上市公司股东的净利润为-8,000万元到-12,000万元；预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为-16,000万元到-23,000万元。其中Q2单季度归属股东净利润预计为0.2-0.6亿元。上半年业绩不佳主要原因是春节档期间公司主控项目《射雕英雄传：侠之大者》票房欠佳拖累一季度业绩，此外2025年第二季度电影市场遇冷，全国电影票房同比下降34.73%，清明档、五一档票房均出现明显回落。在此情况下，公司持续强化经营，积极推进各项业务，上半年整体业绩较一季度亏损有所收窄。随着暑期档的开启，公司主导或参与投资的《南京照相馆》《非人哉：限时玩家》等影片将陆续上映；《F1：狂飙飞车》《侏罗纪世界：重生》《新·驯龙高手》等多部进口影片票房表现超预期，公司是大陆唯一拥有“进口影片专营权”的上市公司，直接收取进口管理费，此外还和华夏电影垄断进口片发行业务，因此进口片表现超预期也有望对公司经营带来积极影响。
    盈利预期：预计公司2025-2027年净利润分别为3.42亿、4.60亿、5.36亿元，YOY分别为+143%、+35%、+17%；EPS分别为0.18、0.25/0.29元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为72/54/46倍，给予“买进”建议。
    风险提示：1、电影行业景气度不及预期。

五轴机床市场景气度高，公司未来成长性佳

科德数控(688305)
    结论与建议：
    得益于航空航天等产业的发展，国内五轴机床市场迎来成长良机。而公司是国内五轴机床领军企业，不断扩建产能满足订单增长，未来业绩可期。我们看好公司业绩持续增长，维持“买进”的投资建议。
    五轴机床市场持续升温，内资市占率超50%：得益于中国航空航天等领域的发展，五轴机床市场规模连续多年保持增长，根据MIR数据，2024年中国五轴机床市场规模达103.5亿元，YOY+13.4%，5年CAGR超10%。在设备更新政策等因素刺激下，2025年1-6月中国金属切削机床累计生产40.0万台，YOY+13.5%，而五轴机床作为其中的高端品类，我们估计其市场景气度依旧。而从竞争格局看，国产替代持续推进，2024年国产五轴机床市占率首次超过了50%（按销售额）。目前部分内资产品性能已接近海外领先水平，我们预计后续内资市占率将随着国家政策支持和用户生态完善而进一步提高。
    公司市场地位领先，产能扩建满足订单增长：公司是国内五轴机床领军企业，2024年实现收入6.1亿元，YOY+33.9%，其中高端五轴联动数控机床实现收入5.1亿元，YOY+20.7%，据MIR数据，公司五轴机床销售收入已位列内资厂商第三。从订单情况看，2024年公司新签订单YOY+24%，机床产品获得市场认可，新签订单复购率约41%。得益于在手订单饱满，2025Q1公司延续增长势头，期间实现收入1.3亿元，YOY+29.4%；扣非后归母净利润录得0.16亿元，YOY+48.2%。面对下游的旺盛需求，公司积极扩产，2025Q2银川和沈阳厂区将陆续投产，预计2025全年公司产能达500-550台（2024年产能约450台），远期产能将达到1100台左右，充分保障未来收入增长。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润1.6亿元、2.1亿元、2.8亿元，yoy分别为+26%、+30%、+32%，EPS为1.2元、1.6元、2.1元，当前A股价对应PE分别为47倍、36倍、28倍，我们看好公司未来业绩增长，对此给予“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧、国产替代不及预期、产能释放不及预期、制造业景气回落

家电、工业需求向好，业绩弹性有望显现

士兰微(600460)
    结论与建议：
    作为目前国内少数的民营IDM模式的综合型半导体产品企业。公司IPM（智能功率模块）产品在家电、工业领域竞争力强，将充分受益于家电类产品国补、工业复苏带来的需求增长。同时结合公司功率类、32位MCU产品，公司在智能家电、工业自动化、光伏领域已经形成了较为完整的产品布局。
    展望未来，公司12寸晶圆产线持续扩产，同时SiC、车规MCU等产品规模有望上一个新台阶，预计2025-2027年公司实现净利润6.4亿元、8.8亿元和11.6亿元，同比分别增长192%、38%和31%，EPS分别0.39元、0.53元和0.70元。目前股价对应2025-2027年PE分别为65、47倍和36倍，予以“买进”评级。
    1H25净利润扭亏：公司预计1H252净利润2.4亿元-2.8亿元，同比扭亏，实现扣非后净利润2.4亿元-2.8亿元，同比增长90%-122%。相应的，2Q25公司实现净利润0.9亿元-1.3亿元，同比扭亏，扣非后净利润0.95亿元-1.35亿元，同比扭亏。1H25，公司持续加大对大型白电、汽车、新能源、工业、通讯和算力等高门槛市场的拓展力度，总体营收保持了较快的增长势头。另外，公司通过积极扩大产出、采取各项降本增效举措，使得公司产品综合毛利率保持了基本稳定。子公司士兰集成、士兰集昕、参股企业士兰集科12寸芯片生产线均保持满负荷生产，盈利水平进一步改善。
    经济复苏背景下，公司业绩弹性有望显现：受国内消费刺激政策拉动，家电、工业领域呈现持续复苏态势，相应的公司IPM产品有望保持30%-50%的高速增长势头（2024年增长47%，收入占比26%）。同时我们预计2H25伴随整体经济复苏，晶圆制造行业作为数字经济的基石，行业产能利用率将继续提高，相应产品有望迎来价格上涨的契机，公司业绩弹性将显现。
    盈利预测：综合判断，预计2025-2027年公司实现净利润6.4亿元、8.8亿元和11.6亿元，同比分别增长192%、38%和31%，EPS分别0.39元、0.53元和0.70元。目前股价对应2025-2027年PE分别为65、47倍和36倍，予以“买进”评级。
    风险提示：下游需求不急预期，客户流失。

上半年净利润超出预期，海外800G光模块需求带动公司业绩增长

新易盛(300502)
    事件：
    公司上半年预计实现归母净利润37亿-42亿元，同比增长327.68%-385.47%；预计实现扣非后归母净利润36.91亿-41.91亿元，同比增长326.84%-384.66%。
    单季度来看，Q2净利润21.3亿-26.3亿元，同比增长294%-386%，环比增长35%-67%；2Q25扣非净利润21.2亿-26.2亿元，同比增长145%-203%，环比增长35%-67%。二季度业绩超预期，给予“买进”建议。
    海外800G产品需求高涨，带动公司上半年业绩快速增长：受益于AI引领的相关算力投资热情，上半年全球数据中心相关支出达到高峰、全球算力需求持续高涨，根据讯石光通信，2025年全球800G光模块的需求量有望达1800-2200万只，主要采购方包括英伟达、谷歌、Meta、AWS等。公司主要客户包括Meta、AWX、XAI、Oracle等算力支出增长较高，且上半年公司800G光模块切入更多海外大厂，带动公司市场份额明显提升；此外高毛利产品占比持续提升，带动公司净利润快速增长。
    泰国产能持续释放，北美客户交付受关税影响较小：公司泰国工厂一期2023年上半年投入生产运营；二期于2025年初已正式投产后，目前处于持续扩产阶段，公司全球化战略将根据全球市场需求规划后续产能建设。考虑到美国已暂停对泰国征收关税等因素，泰国工厂有助于加强公司海外市场推广的产品交付能力，特别是为北美云厂商算力需求提供供应保障。公司二季度业绩增长超预期也有部分原因在于关税影响下，下游需求端提前备货高速光模块，公司泰国工厂借助暂时关税豁免的情况下提前出货北美市场。
    后续1.6T、AEC电缆模块等技术储备丰富：公司研发投入较高，2025Q1研发费用为1.18亿元，同比高增123%。高投入下公司具备丰富的新技术产品储备，目前已推出1.6T光模块产品，覆盖VCSEL/EML、硅光及薄膜铌酸锂全技术路线。预计2026年将正式放量满足下游客户需求。此外公司已布局高速AEC电缆模块、高速LPO光模块以及CPO产品等领域，后续在市场演化和各类算力连接方案竞争中有望持续维持行业龙头地位。
    盈利预期：预计公司2025-2027年净利润分别为86.81亿、117.46亿、140.74亿元，YOY分别为+206%、+35%、+20%；EPS分别为8.74、11.82、14.16元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为20/15/12倍，给予“买进”建议。
    风险提示：1、下游算力开支不及预期；2、新技术研发不及预期。

深耕自动化产业，积极布局人形机器人关节电机

步科股份(688160)
    结论与建议：
    公司深耕工业自动化领域，以机器人零部件为核心业务，幷深入医疗影像设备、新能源制造、物流包装等行业，形成“1+N”的战略行业布局。当前人形机器人量产在即，而公司具备驱动器和电机一体化生产能力，有望受益人形机器人发展。我们看好公司在无框力矩电机的优势地位，首次覆盖，给予“买进”的投资建议。
    公司深耕工业自动化，形成以机器人零部件为核心的“1+N”布局：公司于1996年成立，2002年自研人机界面产品进入HMI市场，幷不断深入自动化领域。目前公司产品已覆盖伺服系统、无框力矩电机、步进系统、低压变频器、人机界面、可编程逻辑控制器等产品，具备提供自动化控制、机器人动力、数字化工厂解决方案的能力；从战略布局看，公司坚持以机器人零部件为核心，渗透医疗设备、物流设备、包装设备等设备行业的“1+N”布局，持续受益于国内制造业产能升级、核心零部件国产化趋势，公司收入也从2017的3.1亿元增长至2024年的5.5亿元，整体稳健增长。
    人形机器人量产在即，无框力矩电机市场有望快速增长：2025年以来智元、宇树科技等人形机器人公司均给出数百台至数千台的量产指引，人形机器人产业将进入量产阶段。根据高工机器人预计，2025年、2030年、2035年全球人形机器人销量将分别达到1.24万台、34万台、500万台，市场规模增速可观，而无框力矩电机作为人形机器人关节的核心零部件，有望迎来发展窗口期。不同于传统电机，无框力矩电机通过去除外壳、轴承等固定结构，实现了更高的扭矩密度和集成度，因而广泛用于协作机器人关节，幷且成为当前人形机器人关节的主流方案。随着人形机器人逐步量产，我们预计2025年全球人形机器人无框力矩电机市场规模将达到1.7亿元，2030年市场规模为41亿元，2025-2030年CAGR将达88%，市场规模将呈快速上涨趋势。
    公司是国内机器人电机龙头，加码人形机器人赛道：公司具备业内领先的直流伺服以及无框电机技术，伺服轮、无框电机等产品竞争力强，相关市场份额也实现领先。据《2024年协作机器人产业发展蓝皮书》，公司直流低压伺服累计出货超120万台，位居移动机器人行业TOP1；无框电机累计出货超5万台，在协作机器人行业位居国产TOP2；公司驱动系统收入也从2019的1.8亿元增长至2024年的3.5亿元，期间CAGR达15%。面对人形机器人兴起，公司无框力矩电机已广泛应用于具身智能机器人，产品覆盖从50mm到160mm的外径范围，扭矩范围在0.11-9.2NM，满足从肩、肘、腕、颈及腰关节需求，性能对标国际一流品牌；幷研发轮式人形机器人专用的全向舵轮模组解决方案，具备高集成、大扭矩、高稳定等特点，运动控制性能可靠。2025年7月公司推出第四代FMK无框力矩电机以及RD系列中空驱动器，对比业内产品，第四代FMK无框电机在布线布板、性能、可靠性、温升等各方面表现更为出色，更加适配具身智能产品。第四代FMK无框电机将于2025Q3正式接单，幷将持续贡献收入。
    公司HMI销售量回升：公司是国内较早自研人机界面的企业，2023年公司市场份额为3%，排名第十（国产品牌排名第四）。2024年公司推出G2系列WiFi触摸屏、GL2系列HMI，搭载新一代组态软件Kinco DToolsPro，大幅提升工程师编程组态效率，全年HMI销量同比回升6.5%，控制系统业务实现收入1.9亿元，同比止跌。此外，公司积极调整芯片供应链，规避了关税战等地缘政治事件对公司产品的影响。后续公司将不断进行功能迭代和优化，幷从线上线下多渠道对接海外客户，业务有望逐步回暖。
    公司加大销售及研发投入力度，静待利润回暖：2025Q1公司实现收入1.32亿元，YOY+17.81%，毛利率录得36.8%，同比下降0.82pcts。期间费用率为28.60%，同比增加0.65pcts，其中销售、研发费用率分别为9.39%、13.65%，较2023年以前显著增加（此前约为7%、9%）主因公司为保持长期发展动力，不断扩充销售及研发团队。整体看，2025Q1公司实现归母净利润0.1亿元，归母净利率8.43%，同比下降1.47pcts。随着公司在研项目逐步落地，公司利润水平有望逐步回升。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润0.63亿元、0.89亿元、1.13亿元，yoy分别为+29%、+41%、+27%，EPS为0.8元、1.1元、1.3元，当前A股价对应PE分别为114倍、81倍、64倍，我们看好公司在无框力矩电机的优势地位，对此给予“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧、人形机器人不及预期、制造业景气回落

上半年业绩略超预期，1.6T光模块将带来新的增长动力

中际旭创(300308)
    事件：
    公司发布业绩业绩预告，2025年上半年预计实现归母净利润36-44亿元，同比增长52.6%-86.6%；扣非后净利润35.9-43.9亿元，同比增长53.9-88.2%；其中Q2单季度预计实现归母净利润20.2-28.2亿元，中值24.2亿元，同比增长79%。业绩略超预期，维持“买入”建议。
    下游需求带动业绩增长，后续关注1.6T光模块发展：上半年业绩增长主要得益于终端客户对算力基础设施的持续建设、资本开支强劲增长带来800G等高端光模块销售的大幅增加，产品结构持续优化，带动公司营业收入和净利润同比得到大幅提升。目前国内外一二线云厂商资本开支持续高增，算力需求仍然紧俏，800G光模块下游需求保持旺盛；展望未来，下半年1.6T光模块已开始配套出货，有望保持逐季度增长，明年也会有更多客户采用1.6T方案，预计渗透率有望快速提升，公司相关技术领先行业，后续有望带来新一波的业绩增长。
    H20恢复对华销售，关税担忧持续缓解：7月15日，英伟达官宣将恢复H20在中国的销售，同时为中国推出新的完全合规的GPU。英伟达称，美国政府已经向英伟达保证授予许可，公司希望尽快开始交付，预计国内市场短期内将快速恢复采购，中际旭创等英伟达产业链公司有望受益，且市场较为担忧的关税问题有望进一步缓解，目前公司海外营收占比约88%，其中大部分出口美国相关大厂，伴随贸易争端缓解后公司业绩有望稳定维持高增长。
    公司为光模块领域全球龙头，1.6T、硅光等新兴技术进展顺利：光模块是算力产业的核心领域，公司牢牢占据世界范围内龙头宝座，根据LightCounting发布的2023年光模块厂商排名中，中际旭创再度位列全球第一，头部地位稳固。新产品方面，公司的1.6T光模块产品已进入送测阶段，预计今年Q4小批量出货，2026年起逐步上量，将带动公司营收新一轮增长；此外公司硅光技术储备充足，目前已拥有1.6T硅光解决方案和自研硅光芯片。我们认为未来公司技术储备充足，有望在AI需求高企的时代维持行业龙头地位。
    盈利预测：考虑到明年1.6T渗透率有望快速提升、AI算力需求持续火爆，我们预计公司2025-2027年净利润分别为83.23亿/126.77亿/172.84亿元，YOY分别为+60.9%/+52.3%/+36.4%；EPS分别为7.42/11.31/15.42元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为24/15/11倍，维持“买进”建议。
    风险提示：1、1.6T等新技术新应用落地不及预期；2、中美相关政策影响；3、海外云厂商资本支出不及预期。

上半年业绩大幅回暖，后续异环等重点新游值得关注

完美世界(002624)
    事件：
    公司发布业绩业绩预告，2025年上半年预计实现归母净利润4.8-5.2亿元，同比扭亏；扣非后净利润2.9-3.3亿元，同比扭亏；其中Q2单季度预计实现归母净利润1.8-2.2亿元，同比扭亏。业绩符合预期，维持“买进”评级。
    上半年业绩大幅回暖，后续产品储备丰富：公司上半年业绩增长主要来源于自研的新国风仙侠MMORPG端游《诛仙世界》于2024年12月上线，为报告期内公司带来良好业绩增量。此外公司电竞业务以高质高频的赛事为依托，实现稳健发展，上半年电竞业务流水同比延续增长趋势，持续贡献稳定业绩。报告期内公司非经常性损益预计约19,000万元，主要系2025年第一季度出售乘风工作室产生的处置收益以及报告期内取得的政府补助。后续产品方面，公司研发的超自然都市开放世界RPG游戏《异环》在国内开启新一轮测试，幷于7月初启动海外区域首次测试，备受市场关注；报告期末至7月初，公司研发的异世界都市冒险JRPG游戏《女神异闻录：夜幕魅影》相继于日本、欧美、东南亚等海外区域公测，获得用户高度认可；公司研发的诛仙IP正统续作MMORPG游戏《诛仙2》定档2025年8月7日在国内公测，预期将继续稳固公司在该类型游戏上的布局与优势。
    降本增效大力推进初现成效：2024年公司对研发团队进行了全面梳理，研发人员从23年末的3993人缩减至24年末的2575人，虽然在Q4形成了较高减值，但精简了研发力量，在未来有望提升研发效率，达到“提质减量”的降本思路。2025Q1公司销售/管理/研发费用率分别为8.36%/7.22%/24.71%，同比-8.96/-12.25/-12.77个百分点，降本增效效果显著，也帮助公司实现扭亏为盈。未来伴随公司聚焦重点游戏单品的运营思路，基本面触底反弹改善趋势明显，公司利润率有望持续转正。
    《异环》二测展现极佳画质体验，未来或将成为公司王牌IP：《异环》是公司旗下幻塔工作室自主研发的超自然都市开放世界RPG游戏，采用虚幻引擎5制作，支持光线追踪和DLSS技术。从6月二测相关PV和实际画面来看，目前游戏单论画质已达到国内二游第一档次水平，都市+科幻+二次元画风亦具备独特吸引力，与近两年业内同类型游戏相比有望带来差异化优势。目前《异环》收容测试已于6月26日正式开启，此前五月出版署新一批版号审批结果中也已获得了多端版号，游戏上线节奏稳步推进，我们预计《异环》大概率将在2025年正式上线，考虑到游戏画质极佳、赛道火爆、制作工作室过往履历优异，《异环》未来或将成为公司王牌IP，首年流水有望超过50亿元，大幅带动公司游戏台块业绩增长，成为公司新的王牌IP。
    盈利预期：我们预计公司2025-2027年净利润分别为6.81亿、12.54亿元、14.09亿元，YOY分别为扭亏、+84.12%、+12.38%；EPS分别为0.35元、0.65元、0.73元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为41/22/20倍，考虑到新游《异环》有望大幅增厚公司未来业绩，给予“买进”建议。
    风险提示：1、公司新品游戏表现不及预期。

上半年业绩稳步增长，边缘AI物联网快速发展

移远通信(603236)
    结论及建议：
    公司发布业绩业绩预告， 2025年上半年预计实现营收114.5亿元，同比增长38.8%； 实现归母净利润4.63亿元，同比增长121%； 扣非后净利润4.43亿元，同比增长135%； 其中Q2单季度预计实现归母净利润2.51亿元，同比增长62%，业绩符合预期， 维持“买进” 建议。
    5G、 AI等技术带动营收增长，公司净利率预计同步提升： 随着5G、 AI技术的加速渗透，公司紧抓物联网行业的发展机遇， 从模组向多元化业务拓展，已从模组供应商转变为全球物联网综合解决方案供应商。 通过多元化业务布局，公司增强市场覆盖的广度，挖掘新的业绩增长点。 同时，在经营管理层面，公司加强成本管控与效益提升，推动业务从“规模优先”向“规模与效益平衡” 转变， 实现经营质量的全面优化， 预计毛利率和净利率有较大提升。
    物联网行业整体复苏， 预计2025年迎来大幅增长： 物联网产业目前去库存周期已经过去， 全球下游相关需求正逐步恢复，其中车载、 AioT等场景景气度较高。 根据Counterpoint，受需求减少影响， 2023年全球物联网模组出货量首次出现下滑，同比下降2%， 去年随着库存水平正常化和智能电表、 POS、汽车等领域需求增加，模组市场稳步恢复增长； 伴随5G、AIoT等技术应用， 预计2025年市场将出现大幅增长。 公司作为物联网模组龙头， 目前物联网模组出货量稳居全球第一， 未来有望显著受益于产业复苏。
    AIoT技术逐步崛起， 公司技术储备充分： 当前全球AI相关产业关注度快速上升， AI+边缘计算技术形成的AIoT正逐步崛起， 成为IoT产业下一个风口。 公司在边缘计算应用等领域具备丰富经验，此外积极探索图像识别、 语音识别和自然语言处理等AI技术， 通过算法优化和模型训练， 将AI技术和IoT下游需求快速结合， 在多个领域例如虚拟和增强现实（VR/AR）、 无人驾驶汽车、智能城市甚至楼宇自动化系统等，提供AI的快速处理和响应。 移远通信的5G模组与英伟达Jetson AGX Orin完成联调，实现5G通信+ AI边缘计算能力，布局未来AI趋势， 持续享受AI革命带来的新一轮增长动力。
    盈利预期： 我们预计公司 2025-2027 年净利润分别为 10.24 亿、 15.17 亿、22.34 亿元， YOY 分别为+75%、 +48%、 +47%； EPS 分别为 3.91 元、 5.80元、 8.54 元，当前股价对应 A 股 2025-2027 年 P/E 为 21/14/10 倍，维持“买入”建议。

邮政局号召“反内卷”，公司盈利有望改善

圆通速递(600233)
    事件：近期国家邮政局党组召开会议，会议强调将进一步加强行业监管，完善邮政快递领域市场制度规则，旗帜鲜明反对“内卷式”竞争。
    点评：
    邮政局号召“反内卷”，行业价格战有望缓和：当前快递行业价格战较为激烈，根据国家邮政局数据计算，1-5月快递行业累计单票收入为7.52元/件，同比下降约8.20%。面对价格竞争，国家邮政局党组召开会议，旗帜鲜明反对“内卷式”竞争，幷将进一步加强行业监管，完善邮政快递领域市场制度规则。考虑到近期各行业“反内卷”政策频出，我们认为本次邮政局反内卷的执行力度有望超越往年，快递行业价格战将有所缓和，以电商件为主的加盟系快递更为受益。
    公司规模、议价能力均优于同业，有望受益于“反内卷”：从件量角度看，2025年1-5月公司快递业务完成量达122.4亿件，规模高于韵达（105.5亿）、申通（101.6亿）；业务规模同比增长22.3%，超出行业平均增速2.2pcts。从单票角度看，公司议价能力相对更优，1-5月单票收入录得2.21元/件，同业普遍位于2.0元/件及以下价格带，主因公司积极购入货机、布局数字化，产品时效、服务的体验好于同业。我们认为，随着邮政局“反内卷”措施逐步开展，行业价格战有望缓和，而公司作为快递业的领军企业，规模、议价能力均优于同业，我们看好公司单票价格回升，利润弹性将得到释放。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润41亿元、45亿元、53亿元，yoy分别为+2%、+10%、+17%，EPS为1.2元、1.3元、1.5元，当前A股价对应PE分别为11倍、10倍、8倍，我们看好公司受益于行业“反内卷”，利润有望回升，对此给予公司“买进”的投资建议。
    风险提示：价格竞争激烈，终端需求疲软，出海业务不及预期