2026年一季报点评：扣非净利润同比+73%，经纪、投行等市场份额提升显著：国

国泰海通(601211)
    投资要点
    事件：国泰海通发布2026年一季度业绩：实现营业收入162.3亿元，同比+58.9%；归母净利润63.9亿元，同比-47.8%。实现扣非归母净利润57.1亿元，同比+73%，对应EPS0.32元，扣非ROE1.74%，同比+0.05pct。公司于2025Q1并表海通证券，经纪、投行等业务实力大幅提升。
    财富管理深化分客群经营模式，并表后市占率显著提升。2026年一季度公司实现经纪业务收入47.3亿元，同比+78.2%，占营业收入比重29.1%。国泰君安与海通并表后，经纪市占大幅提升，2025年经纪市占8.56%，同比增长3bps（2024年为模拟合并数），位列第一。2026Q1公司两融余额2545亿元，较年初+35%，市场份额9.8%，较年初-0.1pct。
    整合后投行团队进一步扩容，业务能力有望进一步提升。2026Q1公司实现投行业务收入7.5亿元，同比+6.6%。2026年一季度公司境内股权主承销规模94.2亿元，同比+528.8%，排名第5；其中IPO19家，募资规模45亿元；再融资31家，承销规模49亿元。债券主承销规模3770亿元，同比+55.8%，排名第2；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为1373亿元、1268亿元、420亿元。截至2026Q1，IPO储备项目16家，排名第1，其中北交所10家，创业板4家，科创板2家。
    一参两控一牌，大资管实力显著提升。2026年一季度实现资管业务收入17.6亿元，同比+50.5%。截至2025年末，资产管理规模7507亿元，同比+27.6%。公司拥有一参两控一牌，2025年末集团资产管理规模7505亿元，同比+8%。控股的华安基金管理规模8883亿元，同比+15%；海富通基金管理规模5656亿元，同比+25%。
    自营风格稳健，并表后投资资产规模显著增长。2026年一季度实现投资净收益（含公允价值）58.4亿元，同比+45.6%。
    盈利预测与投资评级：市场延续活跃，我们维持此前盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为283/307/330亿元，同比增长2%/9%/8%，对应PB为0.86/0.81/0.77倍。公司合并后各项指标均稳居行业前列，资产规模排名行业第一，有望持续受益于资本市场改革。当前公司估值低于行业平均水平，维持“买入”评级。
    风险提示：行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期。

2025年报&2026一季报点评：业绩持续高增

海天瑞声(688787)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报，公司2025年营收3.77亿元，同比增长59%；归母净利润0.14亿元，同比增长25%。2026年Q1营收0.97亿元，同比增长39%；归母净利润0.08亿元，同比增长2161%，符合市场预期。
    投资要点
    收入持续高增：分业务来看，公司2025年计算机视觉业务收入1.48亿元，同比+218%；自然语言业务收入0.51亿元，同比+112%；智能语音业务收入1.50亿元，同比-9%；训练数据相关应用服务收入0.28亿元，同比+1394%。2026Q1公司营收持续高增，主要系1）国内外头部大厂加大视频、文本等方面AI数据投入；2）地方数据标注基地项目建设加快推进；3）东南亚数据交付基地完成产能爬坡。公司2025年毛利率48%，同比下滑，主要受定制化服务业务收入占比提升影响。2026Q1公司相对高毛利的训练数据应用服务收入占比提升，整体毛利率改善至56%。
    模型迭代加速推动需求快速提升：随着AI Agent、文生视频、AI编程等场景开始大规模应用，大模型以及垂类场景应用迭代速度不断加快，推动客户采购高质量专业数据的需求量和复杂度提升。公司多年服务阿里巴巴、字节跳动、腾讯、中国移动等头部客户，已成为多家行业领先企业的核心数据服务供应商，率先受益。除大厂外，公司积极拓展政府和央国企客户，已为广西、四川等地打造多类特色数据集，并同步推进湖南、内蒙古等地的专项数据集建设。2026年3月，世界数据组织成立，海天瑞声以发起单位身份深度融入。我们预计未来公司将继续推进和地方政府共建高质量数据集，推动数据标注平台和应用落地。
    全球化布局持续优化：公司进一步强化北美、欧洲及日韩销售团队，深化本地化服务能力，公司在东南亚新建的数据交付基地已进入稳定运营阶段，为海外业务贡献了显著的增量收入，未来将成为支撑公司全球化战略的重要支点。
    拓展具身智能等新场景：具身智能需要机器人在复杂的真实世界中实现自主感知、学习和适应，该能力的构建依赖海量来自“真实物理环境”的动态交互数据进行训练。目前相关数据获取成本高、覆盖场景有限，供需缺口非常大。公司已与国内某头部具身厂商签署真机数据采集合约，并与多家头部具身厂商、科技大厂及地方政府启动订单对接，有望成为公司新的增长点。
    盈利预测与投资评级：高质量数据集是人工智能发展的基础，公司是A股稀缺的专注提供AI训练数据解决方案的领军企业，2026Q1新签订单及确认合作待签署订单同比增长超100%，业绩有望持续高增，我们将公司2026-2027年EPS由0.92/1.50元调整至0.93/1.47元，预计2028年EPS为2.26元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，项目回款不及预期，研发进展不及预期。

2025年报点评：竞争加剧及折旧增加拖累业绩，看好新产能释放、海外与高端产品增量

太湖远大(920118)
    投资要点
    2025营收同比基本持平，盈利端受竞争加剧及募投折旧与人工成本增加而承压下滑。公司发布2025年度报告，全年实现营收15.92亿元，较2024年基本持平（同比-0.13%）；归母净利润2572万元、扣非归母净利润2522万元，同比下降63.52%、60.58%；销售毛利率6.78%，同比-2.37pct，销售净利率1.62%，同比-2.81pct。公司盈利下滑主要系行业价格竞争加剧、传统产品定价承压，叠加募投项目转固后折旧与人工成本上升、政府补助等其他收益减少所致。期间费用率整体保持平稳，2025年销售费用率1.49%（同比-0.04pct）、管理费用率1.46%（同比+0.11pct）、财务费用率0.63%（同比+0.10pct）、研发费用率1.70%（同比+0.02pct）。
    硅烷交联与屏蔽料支撑整体营收韧性，外销市场增速亮眼。整体而言，受原材料价格下跌、行业价格战与订单结构调整影响，四大业务毛利率均下滑，硅烷交联、屏蔽料、外销及高压新品收入有所增长，支撑整体营收韧性。具体来看，1）2025年硅烷交联聚乙烯电缆料收入7.39亿元（同比+14%，占比46%），毛利率6.92%（同比-0.89pct）。2）化学交联电缆料收入5.22亿元（同比-11%，占比33%），毛利率2.75%（同比-2.55pct）。3）屏蔽料收入1.75亿元（同比+5%，占比11%），毛利率9.08%（同比-1.57pct）。4）低烟无卤电缆料收入1.53亿元（同比-19%，占比10%），毛利率16.44%（同比-7.40pct）。分区域看，2025年外销收入2.38亿元，同比大增34%，毛利率14.44%，显著高于内销毛利率（5.44%）。
    高端化+全球化+新品拓展打开增长空间，募投产能放量可期。1）产品高端化：公司是国内少数实现产品系列化生产的线缆企业，在品种多样性、性能稳定性和质量可靠性等方面居行业前列，2025年公司110kV高压产品推向市场，销量稳步增长，220kV产品已检验合格，正稳步推进500kV产品试制和检验。2）海外增量：公司拥有70家境外合作客户，覆盖24个国家及地区，2025年顺利完成沙特和俄罗斯展会，扩大海外市场品牌影响力，未来国际市场有望持续贡献增量。3）新品拓展：2025年储能光伏与新能源汽车线缆料研发落地，并通过IATF16949认证切入汽车供应链，研发与资质壁垒巩固。4）产能突破：2025年6月公司数智厂区已全部竣工投产，现有总产能超25万吨，尤其是2万吨超高压项目的投产使得公司成为了业内少数具有高压、超高压电缆料量产能力的企业，竞争优势持续提升。
    盈利预测与投资评级：考虑竞争加剧与折旧等成本增加拖累业绩，下调2026~2027年归母净利润为0.31/0.43亿元（前值为0.84/0.97亿元），新增2028年预测为0.60亿元，对应PE为33/24/17x，考虑国家电网“十五五”巨额投资带动需求，看好公司高压/超高压料放量、外销高增，叠加产能释放与精益管控，盈利修复与结构升级可期，维持“增持”评级。
    风险提示：1）市场需求不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年报及2026年Q1季报点评：隔膜供需格局反转，盈利大幅提升

恩捷股份(002812)
    投资要点
    扣除减值、奖金影响、26Q1业绩超预期：公司25年营收136亿元，同34%，归母净利1.4亿元，同125.6%，毛利率18.8%，同7.7pct；其中25Q4营收40.9亿元，同环比52％/8％，归母净利2.3亿元，同环比-123%/3270％，毛利率25.5%，同环比41.8/9pct，Q4公司计提减值损失2.2亿。26Q1营收39亿元，同环比43％/-4.4％，归母净利2.6亿元，同环比902%/14％，毛利率28.1%，同环比11/2.6pct，毛利率逐季提升，Q1计提减值1.3亿元，同时计提奖金费用1亿元左右，若加回，实际业绩超4.5亿元，超我们预期。
    26-27年隔膜供需持续优化、盈利持续提升：公司25年隔膜收入116亿元，同比+41%，出货量128亿平，同比+46%。25年隔膜毛利率18%，同比+11pct，全年隔膜利润-0.8亿元，减亏明显。25Q4及26Q1公司隔膜业务持续改善，其中25Q4出货量37亿平，同环比+80%/+17%，考虑减值加回，单平利润我们预计0.08-0.09元，环比翻番，我们预计26Q1公司出货35亿平，同环比+67%/-5%，考虑减值和奖金计提加回，单平利润我们预计超0.12元。考虑26Q2涨价10%持续落地，我们预计26年全年单平利润0.15元可期，27年有望提升至0.2-0.3元/平。26年全年出货量我们预计150亿平+，增长32%，公司扩产有序，我们预计27年出货量180亿平+。
    其他业务稳健增长。25年其他业务收入20亿元，同比+5%，毛利率23%，同比-4pct，我们预计贡献2亿元左右利润。其中无菌包装收入9.7亿元，同比+12%，毛利率22.5%，同比-0.9pct，贡献1亿元利润。
    资本开支谨慎、库存下降明显。公司25年费用率14%，同-2.9pct，26Q1费用率16%，同环比-1.1/4.1pct，主要由于奖金计提。25年经营性净现金流11.4亿元，同-1%，26Q1经营性现金流2.1亿元，同环比66%/-22.6%。25年资本开支17.1亿元，同-39%，26Q1资本开支2亿元，同环比-54%/-71%；25年末存货22.8亿元，较年初-23%，26Q1末存货19.6亿元，较年初-14%。
    盈利预测与投资评级：考虑到2026-2027年隔膜行业供需持续优化，我们预计公司2026-2027年归母净利润22.5/42.5亿元（原预期25.4/31.5亿元），新增28年归母净利润预测51.9亿元，同比+1481%/+89%/+22%，对应PE为33x/17x/14x。考虑到公司隔膜行业龙头地位，以及隔膜行业格局持续优化，给与27年25x估值，对应目标价108元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。

2026年一季报点评：剔除汇兑影响后归母净利润+21%，电动化、智能化驱动下盈利中枢继续上移

杭叉集团(603298)
    投资要点
    Q1营收/归母净利润分别+10%/9%，业绩稳健增长
    2026年Q1公司实现营业总收入49亿元，同比增长10%，归母净利润4.7亿元，同比增长9%，扣非归母净利润4.6亿元，同比增长11%。受益于智能化板块增长、海外电动化进程提速，公司渠道拓展、份额提升，营收稳健增长。Q1公司汇兑损失约0.70亿元，同比减少约0.81亿元，剔除汇兑影响后，归母净利润同比增长25%。
    毛利率稳中有升，汇率波动影响财务费用
    2026Q1公司销售毛利率22.5%，同比提升1.6pct，销售净利率9.4%，同比下降1.7pct。2026Q1公司期间费用率13.4%，同比增长1.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/2.9%/4.6%/1.0%，同比分别变动+0.4/+0.4/-0.1/+1.2pct，受汇率波动影响较大。
    全面拥抱具身智能时代，打造全新增长曲线
    2025年7月杭叉集团宣布收购巨星集团下控股公司，国内移动机器人龙头国自机器人，整合双方团队、优化产品矩阵，以此为标志全面切入具身智能赛道。展望后续，公司将聚焦大物流场景，具身智能的商业化落地：物流业具备空间大、封闭和垂直的特点，通过数据积累和模型迭代，智能化有望率先铺开。相较于同行或原物流领域竞争对手，公司核心优势在于（1）已有叉车业务提供了大量、丰富、多元的数据，且主业为后续持续投研提供坚实基础，（2）已有超200人的算法工程师团队，数据+技术为公司打造自研垂域模型打稳基础。2025年公司智能化业务收入约10亿元，后续有望维持高速增长，打开公司成长空间和估值上限。
    盈利预测与投资评级：
    我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为24.1/26.6/29.6亿元，当前市值对应PE14/13/11X，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等

2025年报暨2026年一季报点评：景气筑底，静待供需再平衡

旗滨集团(601636)
    投资要点
    公司近期披露2025年年报和2026年一季报，2025年实现营业收入157.37亿元，同比+0.56%，实现归母净利润/扣非后归母净利润6.19/1.03亿元，同比+61.8%/-64.3%；2026Q1实现营业收入35.68亿元，同比+2.4%，实现归母净利润/扣非后归母净利润0.13/-0.54亿元，同比-97.2%/-1653.2%。2025年度公司拟每10股派发现金股利1.10元（含税），现金分红比例为51.62%。
    需求承压，量增价减。（1）浮法玻璃：2025年公司销售优质浮法玻璃原片为11,200万重箱，同比+4.9%，对应单箱毛利8.0元，同比-5.4元，因需求下滑，竞争加剧，价格全年低位震荡。（2）光伏玻璃：2025年销售56,795万平方米，同比+30.7%，单平毛利1.2元，同比持平，因光伏玻璃均价处于行业过剩压力下的低位震荡。（3）建筑节能玻璃：全年节能建筑玻璃收入22.92亿元，同比-5.6%；毛利率16.3%，同比-2.4pct。量增价降特征明显。受地产调整影响市场压力犹存。
    管理费用下降拉低期间费用率，资产处置收益影响非经常性收入。（1）公司2025年期间费用率为9.97%，同比-2.18pct，尤其是管理费用率同比-2.48pct，因事业合伙人持股计划未达长期目标冲减前期费用所致。（2）2025年全年非经常性损益合计5.16亿元（税后），主要为绍兴厂区资产处置收益4.87亿元（税前）及政府补助1.24亿元（税前）。
    持续增加光伏玻璃和矿山产能。2025年公司新增点火云南昭通旗滨1条、马来西亚沙巴旗滨1条超白光伏玻璃生产线。另有1条1,200吨/日光伏玻璃产线在建，计划2026年投产。此外，公司持续推进矿山资源建设，可采硅砂资源储量超2亿吨。浮法玻璃产能保持稳定，扩大超白、高透等差异化品种。
    盈利预测与投资评级：公司浮法、光伏、医药、电子玻璃多元产品布局，高端化、国际化发展路径行稳致远。当前浮法、光伏玻璃处于盈利底部位置，行业供给持续出清，公司拥有成本优势，市占率有望持续提升。但基于需求仍疲弱，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测并新增2028年归母净利润预测为7.16/10.16/15.1亿元（2026-2027年此前预测为12.24/17.54亿元），对应市盈率25/18/12倍，行业景气已至历史低位，公司积极开发光伏、电子等新产品，长期发展前景可期，维持“增持”评级。
    风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。

2025年报点评：归母净利润+9%符合预期，全球化+智能化引领增长

杭叉集团(603298)
    投资要点
    业绩符合预期，外销为主要驱动力
    2025年公司实现营业总收入177亿元，同比增长6%，归母净利润21.9亿元，同比增长9%，扣非归母净利润21.5亿元，同比增长9%。单Q4公司实现营业总收入38亿元，同比下降3%，归母净利润4.4亿元，同比增长0.4%。2025年利润增速近预告中值，基本符合预期。分区域，2025年公司国内营收98亿元，同比增长2%，海外营收77亿元、同比增长11%，海外仍为主要驱动力，增长与行业趋势一致——2025年我国叉车行业保持稳健增长：剔除三类车后，叉车行业销量59万台，同比增长5%，其中国内38万台，同比增长3%，低基数下增速转正，出口21万台，同比增长11%，份额提升为主要逻辑。此外，新兴业务方面，①杭叉国自实现营收近10亿元，合同金额大幅增长，②把握租赁市场机遇，全年板块营收6亿元，同比增长85%。
    毛利率稳中有升，新业务、渠道拓展下费用率有所增长
    2025年公司销售毛利率为24.8%，同比增长0.9pct，其中内/外销毛利率分别为20.2%/30.7%，同比分别增长0.9/0.3pct；销售净利率13.1%，同比增长0.1pct。2025年公司期间费用率12.65%，同比增长1.37pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/2.76%/4.84%/0.04%，同比分别变动+0.59/+0.29/+0.14/+0.33pct。其中，海外渠道、具身智能业务拓展，销售和管理费用率有所增长；全年汇兑收益1.3亿元，同比减少0.14亿元，单Q4汇兑损失约0.11亿，同比减少0.28亿元（去年Q4汇兑收益0.17亿元，剔除汇兑Q4利润同比增长约6%）。
    全面拥抱具身智能时代，关注公司新品&项目进展
    2025年7月杭叉集团宣布收购巨星集团下控股公司，国内移动机器人龙头国自机器人，整合双方团队、优化产品矩阵，以此为标志全面切入具身智能赛道。展望后续，公司将聚焦大物流场景，具身智能的商业化落地：物流业具备空间大、封闭和垂直的特点，通过数据积累和模型迭代，智能化有望率先铺开。相较于同行或原物流领域竞争对手，公司核心优势在于（1）已有叉车业务提供了大量、丰富、多元的数据，且主业为后续持续投研提供坚实基础研发，（2）已有超200人的算法工程师团队，数据+技术为公司打造自研垂域模型打稳基础。2025年公司智能化业务收入约10亿元，后续有望维持高速增长，打开公司成长空间和估值上限。
    盈利预测与投资评级：
    我们基本维持公司2026-2027年归母净利润预测为24.1/26.6亿元，新增预测2028年归母净利润为29.6亿元，当前市值对应PE14/13/11X，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等

2025年年报点评：经营稳健财务优异，区域优势持续巩固

滨江集团(002244)
    投资要点
    事件：4月23日，公司发布2025年年报，全年实现营业收入828.88亿元，同比增长19.86%；归母净利润21.16亿元，同比减少16.87%。
    减值计提扰动利润，营收增长毛利率回升。2025年公司项目交付较为顺利，带动全年营业收入同比增长19.86%，毛利率为13.22%，同比提升0.68pct，在行业整体承压背景下实现逆势修复；利润端看，归母净利润同比下滑主要受资产减值计提影响，2025年共计提27.90亿元，同比多计提19.21亿元。
    销售稳居民企首位，区域深耕优势凸显。2025年公司实现销售额1017亿元，同比下降8.9%（百强房企同比下降18.5%），位列全国房企第10位、民营房企第1位，连续8年获得杭州市场销售冠军。拿地方面，公司坚持区域聚焦策略，2025年权益拿地金额192亿元，同比减少13.7%，其中杭州土地市场占有率33%；截至2025年末，公司土储中79%位于杭州。2026年，公司销售目标800亿元，投资金额控制在权益销售回款50%左右，销售、投资与土储布局均围绕杭州及浙江核心区域展开，保障经营质量和资金安全。
    财务安全优势突出，融资成本继续下行。截至2025年末，公司剔除预收款资产负债率57.23%，净负债率仅6.35%，现金短债比3.98倍，三道红线稳居绿档；权益有息负债连续四年下降至262亿元，综合融资成本降至3.0%，同比下降0.4pct，剩余银行授信额度992.09亿元，融资渠道保持畅通。2026年公司计划将权益有息负债进一步降至230亿元左右，融资成本压降至2.9%以内，在后续市场修复过程中或保持更强的经营韧性。
    盈利预测与投资评级：考虑公司核心城市布局深厚、财务安全边际突出、融资成本继续下行，同时兼顾行业销售修复节奏、项目减值压力及结转波动等因素，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为23.19/24.20/26.02亿元，对应PE分别为13.7/13.2/12.2倍。公司销售稳居民企首位，兼具核心城市深耕能力、产品力和融资优势，维持“买入”评级。
    风险提示：市场修复不及预期；资产减值计提风险；项目交付与结转节奏不及预期。

2025年年报点评：归母净利润同比+27.5%，发布新一轮股权激励彰显成长信心

宏华数科(688789)
    投资要点
    事件：2026年4月21日，公司发布2025年年度报告。
    2025年归母净利润同比+27.5%，数码喷印设备及耗材墨水双轮驱动业绩高增
    2025年公司实现营收23.0亿元，同比+28.6%；实现归母净利润5.3亿元，同比+27.5%。单Q4公司实现营业收入6.7亿元，同比+27.6%；归母净利润1.4亿元，同比+34.6%。分产品看：（1）设备+墨水：2025年公司数码喷印设备/墨水收入分别同比增长26%/20%；“设备+耗材”的双轮驱动模式持续巩固。（2）非纺产品：2025年数字印刷设备/自动化缝纫设备收入同比分别增长71%/12%，数字印刷业务作为第二增长曲线进入快速增长期。展望2026年，受益于数码喷印渗透率的持续提升、全球化渠道拓展与定增项目的产能释放，我们看好公司中长期成长性与业绩确定性。
    2025年销售毛利率同比-2pct，费控优异保持较高盈利水平
    2025年公司实现销售毛利率43.05%，同比-1.90pct，销售净利率23.99%，同比-0.18pct；单Q4销售毛利率40.71%，同比-0.63pct，Q4销售净利率20.76%，同比-0.48pct。费用端来看，2025年公司期间费用率17.09%，同比-0.95pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.24%/5.00%/5.23%/-0.38%，同比分别-0.06/-0.27/-1.55/+0.94pct，公司费控能力整体保持稳健。虽公司设备&墨水仍处于降价通道影响毛利率，但公司同时也通过扩大销售规模实现费用摊薄，保障整体盈利水平仍处于较高水平。
    数码印花设备龙头α属性凸显，发布新一轮股权激励彰显发展信心
    中国印染行业协会预测，2026-2030年中国纺织品数码印花行业年均复合增长率约10%，但公司凭借数码直喷机、Singlepass等新产品持续降低数码印花成本，不断提高国内外市占率，叠加设备+耗材双轮驱动绑定客户后市场维保，保持喷印设备+墨水等业务2023-2025年年均20-30%的毛利润增速，龙头α属性凸显。2026年4月1日公司发布新一轮股权激励，授予总量占总股本2%，激励对象占公司总数31%。公司层面考核2026-2027年公司目标收入分别为30/40亿元，同比分别+30%/+33%，2026-2027年目标归母净利润（扣除股权激励支付费用）分别为6.8/9.2亿元，同比分别+18%/+35%，展现较强增长信心。
    盈利预测与投资评级：考虑到设备及墨水价格下行对毛利率形成一定扰动，但数码喷印渗透率持续提升，设备+耗材双轮驱动强化客户绑定，公司中长期成长逻辑清晰。我们下调公司2026-2027年归母净利润为6.5（原值6.9）/8.5（原值8.7）亿元，预计2028年归母净利润为10.1亿元，当前市值对应PE19/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：数码印花行业渗透不及预期，核心零部件对外依赖风险，行业竞争加剧，宏观经济风险

2026年一季报点评：户储需求增长迅速，盈利水平环比大幅提升

派能科技(688063)
    投资要点
    Q1业绩基本符合预期。公司26年Q1营收9.7亿元，同环比+148％/-16％，归母净利润0.2亿元，同比转正，环比-40％，扣非净利润0.01亿元，同比转正，环比-84％，毛利率24.2%，同环比+10.0/+10.0pct，归母净利率2.3%，同环比+12.0/-0.9pct。Q1含汇兑损失4995万元，业绩基本符合市场预期。
    Q1出货1177MWh，同增194%，环降36%。公司Q1出货1177MWh，同环比+194%/-36%，受益于天然气价格暴涨+补贴政策，户储需求重回高增长，工商储加速上量，此外，公司在东南亚、日本等海外新兴市场拓展顺利，国内储能及共享换电业务增长。展望26年看，公司产品持续多元化发展，我们预计26年出货10GWh，同增150%，其中储能7GWh，同增130%，轻型动力3GWh，同增200%。
    电芯下游涨价落地，剔除汇兑损失影响，Q1单位盈利大幅提升。公司Q1产品单价0.93元/wh，环增31%，系电芯下游涨价落地，户储产品占比提升，毛利率24.2%，环增10.0pct，若扣除汇兑损失4995万元影响，单wh盈利0.06元，环比大幅提升，26年公司打造多元化发展，户储电芯满产满销，轻型动力聚焦换电产品，毛利率预计15-20%，随着产能利用率大幅提升，公司盈利水平有望逐季提升。
    经营性现金流承压，存货较年初大幅增长。公司26年Q1期间费用2.4亿元，同环比+133%/+40%，费用率24.4%，同环比-1.6/+9.6pct；经营性现金流-2.1亿元，同环比转负；资本开支1.9亿元，同环比+186%/+62%；Q1末存货22.3亿元，较年初增长41%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润4.1/5.3/7.0亿元，同比+380%/+31%/+30%，对应PE为45x/35x/26x，考虑到26年公司海外户储盈利稳定、轻型动力产品有望放量，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧。

2025年年报点评：业绩符合市场预期，HVDC业务加速向上

中恒电气(002364)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报，25年营收21.4亿元，同比+8.9%，归母净利润1.3亿元，同比+15.3%，扣非净利润1.2亿元，同比+38.7%，毛利率24.8%，同比-1.3pct，归母净利率5.9%，同比+0.3pct。其中25Q4营收7.2亿元，同环比-8.2%/+36.4%，归母净利润0.5亿元，同环比+127.5%/+114.4%，扣非净利润0.5亿元，同环比+71.0%/+88.6%，毛利率27.5%，同环比+1.6/+3.7pct；归母净利率7.5%，同环比+4.5/+2.7pct。公司Q4业绩符合市场预期。
    主营业务稳健增长、HVDC迎出海新篇章。25年公司数据中心电源/电力操作电源系统/软件开发、技术及销售服务/通信电源系统实现收入7.8/4.7/4.2/3.8亿元，同比+16%/-1%/+7%/+26%，毛利率20.7%/24.2%/34.6%/26.8%，同比-1.4/-1.8/-1.5/+0.5pct，多业务共振向上，毛利率受竞争加剧有所承压。公司作为国内HVDC头部厂商，25年发布新一代SuperX Panama-800VDC产品，将转换环节从4–5次减少至1–2次，系统端到端效率最高可提升至98.5%，产品性能领先。凭借领先的产品性能和长期的项目经验，公司25年中标阿里、腾讯、字节等多个AIDC直流配电项目，并深度合作多个运营商、金融政企。公司2022年起与施耐德持续深化合作，在AIDC配电向800V直流演进的大背景下，公司的800VDC产品与电力电子技术深受施耐德认可，将推动双方合作进入新阶段，公司有望通过施耐德等海外巨头加速HVDC产品在海外的渗透，获取较大增量空间。
    引入电池龙头重塑顶层架构、强强联手共迎新机遇。26年4月，公司控股股东中恒科技拟接受宁德时代41亿元增资，增资完成后，宁德时代间接持股中恒电气17.4%的股权并将推荐1名董事候选人及1名副总经理候选人参与上市公司治理。本次交易旨在促进宁德时代与中恒电气围绕绿色ICT基础设施、交通电动化、算电协同等领域开展相关业务及战略合作，整合资源禀赋，赋能公司发展。对于中恒来说，宁德的注资可显著提升公司的资金实力和品牌实力，有助于公司在海外市场的开拓，从原本的配电端延伸至AI供电领域，获取更高的价值量。双方的合作可充分结合彼此的优势，在AI供电、算电协同等领域抢占先机。
    费用控制能力稳健、合同负债高增订单向上。公司25年/25Q4期间费用率为18.4%/17.2%，同比-0.1/+1.4pct，25年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.0%/5.0%/8.0%/-0.5%，同比+0.1/-0.0/-0.1/+0.0pct。25年经营活动现金净流入2.4亿元，同比-48.1%，系购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。其中25Q4经营活动现金净额3.1亿元，同比+12.6%。25年末合同负债3.3亿元，较年初+102.0%，反映订单的快速增长，存货8.8亿元，较年初+26.0%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司AIDC业务的高增量，我们上调公司26-27年归母净利润预测分别为2.5/4.5亿元（此前2.4/3.1亿元），同比+99%/+80%，预计28年归母净利润为7.2亿元，同比+60%，现价对应PE为98x、54x、34x，维持“买入”评级。
    风险提示：HVDC拓展不及预期、原材料价格上涨、竞争加剧等。

2025年年报&2026年一季报点评：受汇兑损失影响，Q1业绩有所承压

欣旺达(300207)
    投资要点
    Q1业绩基本符合预期。公司25年营收632亿元，同增13%，归母净利润10.6亿元，同减28%，毛利率13.9%，同减1.2pct；25年Q4营收197亿元，同环比+11％/+19％，归母净利润-3.5亿元，同环比转负，扣非净利润-4.8亿元，同环比转负，毛利率7.5%，同环比-5.8/-11.0pct；26年Q1营收161亿元，同环比+31％/-18％，归母净利润1.1亿元，同比-70%，环比转正，毛利率18%，同环比+1.1/+10.4pct。25年Q4含吉利诉讼费用影响约7亿元，还原后利润3.5亿元，同增35%，Q1含汇兑损失3.2亿元，若加回同比增长10%+。
    动储出货量高增，Q4已实现扭亏，后续盈利可期。动储业务25年收入189亿元，同增25%，出货43GWh，同增69%，其中动力30GWh，储能13GWh，26Q1动储收入56亿元，出货12GWh，同环比+75%/-20%，动力储能占比各半，核心客户理想、东风、吉利增量可期，同时欧洲客户开始起量，预计26年出货90GWh，同增114%，其中动力55GWh，储能35GWh。盈利端，25年动储业务亏损12.6亿元，同比缩窄，单价0.5元/wh，同降25%，毛利率4.9%，同降3.9pct，其中Q4亏损7-8亿元，主要受诉讼影响，剔除后已实现扭亏，Q1单价0.53元/wh，环增20%+，毛利率已恢复至14-15%，基本实现微利，26年动储目标收入300-400亿元，毛利率15%，有望实现扭亏为盈。
    消费业务26年收入指引持平，电芯自供提升增厚利润。消费25年收入314亿元，同增3%，毛利率19.4%，同增1.8pct，预计贡献利润22亿元，其中锂威营收80亿元，同增30%，Q4消费收入90亿元，同环比-7%/+4%，贡献利润6-7亿元，26年Q1消费收入65-70亿元，同比持平，剔除汇兑影响，预计贡献利润4-5亿元。26年预计消费业务收入同比持平，其中锂威营收100亿元，同增20%，消费电芯虽受到汇兑影响，且价格传导略有迟滞，但自给率提升至50%+，全年仍有望贡献利润20亿元+。
    研发投入持续增加，提前原材料备货，存货有所增长。公司25年期间费用94亿元，同增29%，费用率14.8%，同增1.8pct，26年Q1期间费用28亿元，同环比+48%/+4%，费用率17.4%，同环比+1.9/+3.8pct，含研发费用12亿元，同增28%；25年经营性净现金流36亿元，同增10%，26年Q1经营性现金流0.7亿元，同环比-95%/-115%；25年资本开支84亿元，同增36%，26年Q1资本开支23.2亿元，同环比+20%/+4%；25年末存货107.6亿元，较25年初增长44%，26年Q1末存货144.4亿元，较26年初增长34%。
    盈利预测与投资评级：由于汇兑损失+材料涨价影响，我们下修26-27年归母净利润22.1/31.0亿元（原预测30.3/41.2亿元），新增28年预期41.0亿元，26-28年同比+109%/+40%/+32%，对应PE为24x/17x/13x，考虑到公司动储增速较高，给予27年25x估值，对应目标价42元，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

2025年年报及2026年一季报点评：低基数+核心业务向好，推动26Q1净利润大幅增长

永安期货(600927)
    投资要点
    【事件】永安期货发布2025全年及2026Q1业绩：1）2025年营业收入18.5亿元，同比+17.3%。归母净利润6.5亿元，同比+15.1%。归母净资产较年初+3.5%，较Q3末+0.9%。2）全年每股分红0.14元，同比+17%，分红率约35%，同比提升4.7pct，4月23日收盘价对应股息率1.0%。3）2026Q1营业收入4.4亿元，同比+139%。归母净利润2.0亿元，同比+507%，主要受上年同期基数较低及核心业务向好等因素影响。Q1末归母净资产134亿元，较年初+1%。
    2025年业绩：期货经纪、基金销售和风险管理业务盈利向好。1）投资收益大幅提升带动营收增长。公司2025年手续费及佣金净收入5.5亿元，同比+2%；利息净收入4.5亿元，同比-9%；投资收益+公允价值变动损益为7.8亿元，同比+72%。2）分板块来看，2025年期货经纪、基金销售和风险管理业务营业利润分别为6.2亿元、0.3亿元和1.0亿元，分别同比+33%、+61%、+403%；而资产管理和海外业务营业利润分别为407万元、0.6亿元，分别同比-47%、-56%。
    期货经纪业务：代理成交规模和客户权益均较快增长。1）2025年营业收入12.5亿元，同比+14%。2）公司境内期货代理交易成交手数2.2亿手，同比+9.5%，成交金额16.0万亿元，同比+8.7%。2025年末客户权益为534亿元，较年初+13.6%。
    资产管理&基金销售业务：基金销售客户基础不断夯实。2025年资管业务和基金销售业务收入分别为0.19亿元和0.73亿元，分别同比-28%、+36%。其中基金销售业务不断扩大客户基础，2025年末持仓客户数同比+22%，客户资产规模同比+41%。
    风险管理&境外业务：风险管理业务收入高增，强化境外业务布局。1）2025年风险管理业务收入3.0亿元，同比+66%。全年现货购销总额467亿元，行业排名第一。场外衍生品交易名义金额近2800亿元，同比+46%，位居行业前三。2）海外业务营收为2.3亿元，同比+0.5%，其中期货经纪业务交易量同比+29%，基金销售新增销售额4.2亿美元，同比+117%。公司对境外子公司增资5.36亿港元，进一步强化海外业务布局。
    2026Q1业绩：归母净利润超高增长。公司营业收入大幅增长，主要系公司经纪业务、财富销售业务及风险管理业务等收入增加所致，归母净利润高增也受上年同期基数较低影响。2026Q1公司手续费及佣金净收入、利息净收入分别同比+45%、+33%，投资收益+公允价值变动损益合计为1.2亿元，上年同期为-0.4亿元。
    盈利预测与投资评级：结合公司2025年及2026Q1经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2026-2027年公司归母净利润分别为11.9、13.3亿元（前值分别为7.3、8.0亿元），对应同比增速分别为+82%、+12%，新增预计公司2028年归母净利润为14.7亿元，同比+11%。当前市值对应2026E PE18x。维持“买入”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动，监管政策变化，期货交投活跃度下降。

2026年一季报点评：业绩符合市场预期，数据中心市场迎来爆发

金盘科技(688676)
    投资要点
    事件：公司发布26年一季报，26Q1营收15.2亿元，同环比+13.4%/-27.5%，归母净利润1.1亿元，同环比+4.8%/-35.3%，扣非净利润1.0亿元，同环比+1.3%/-34.8%，毛利率25.7%，同环比+0.8/+0.4pct；归母净利率7.4%，同环比-0.6/-0.9pct。考虑到0.14亿元股权激励费用+0.11亿元可转债利息计提+0.17亿元汇兑损失，经营性归母净利润约1.54亿元，同比+44%，Q1业绩符合市场预期。
    数据中心需求强劲，海外市场订单亮眼。公司26Q1数据中心营收3.83亿元同比+104%，新签订单约17.35亿元同比+278%，在手订单37.63亿元同比+117%，数据中心需求强劲、北美龙头订单持续超预期，公司凭借优质的产品+解决方案优势实现AIDC领域的快速拓展。公司深耕北美、聚焦电力设备出海，26Q1海外营收6.18亿元同比+68%，新签订单22.52亿元同比+281%，占Q1新签订单约67%，其中我们预计高压变压器订单有望超预期。公司布局高压油变多年，24年签订北美首单、25年交付获得海外客户认可，我们预计26Q1高压油变订单有望超预期。截至26Q1末海外在手订单51.40亿元，同比+82%，占总在手订单约57%，高毛利订单充沛，随着订单的交付公司26年综合毛利率和净利率将不断提升。
    国内市场主动破局调结构，多重外部压力下迎增长。公司26Q1国内实现营收9.05亿元，同比-7.08%，新签订单10.92亿元同比-24%。公司国内市场从以新能源市场为主导，主动调结构、寻找结构性增长机会，拓展数据中心、储能、工业企业配套等业务领域，针对国内价格竞争的市场，通过降本+生产装备优化提升效率等形式提高竞争力。公司已发布SST产品，送样海外客户进展顺利，产品持续迭代加速产业化进程，新产品的成熟有望为国内AIDC客户提供从电力设备到电源设备的系统解决方案，实现国内业务维持平稳发展。
    费用率有所上升，存货增长较多。公司26Q1期间费用率为17.9%，同比+1.4pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.6%/6.3%/4.4%/2.6%，同比-0.25/+0.2/-0.3/+1.9pct，费用率有所上升。26Q1经营活动现金净额-1.7亿元，同比-223.8%，主要系提前采购原材料以应对未来原材料涨价风险等原因所致。合同负债6.4亿元，较年初+21.8%，应收账款23.3亿元，较年初-1.5%，存货29.4亿元，较年初+13.4%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司AIDC和海外订单的超预期增长，我们上修公司26-28年归母净利润8.9/12.6/17.1亿元（此前8.9/12.2/15.8亿元），同比+35%/+41%/+36%，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。

半导体干式真空泵国产替代龙头，募投产能释放与技术迭代共驱成长

中科仪(920186)
    投资要点
    中科仪：国内干式真空泵集成电路领域出货量最大，唯一实现先进制程批量应用的国产企业。中科仪作为中国科学院下属企业，长期专注于洁净与超高真空技术研发，是国内领先的半导体核心部件及真空科学仪器供应商。公司干式真空泵已满足14nm逻辑芯片及128层以上3D NAND工艺要求，在国内主流晶圆厂批量应用，出货量居国产厂商首位，并进入台积电、SK海力士等知名厂商供应链；同时为北京正负电子对撞机、上海光源等11项国家重大科技基础设施提供关键真空组件，在科研级MBE设备领域保持领先地位。公司产品广泛应用于半导体、光伏、科研等领域，具备自主可控的全链条制造能力。
    国家战略支持叠加自主化加速，半导体零部件及科学仪器领域前景广阔。在半导体产业自主化与清洁能源转型驱动下，干式真空泵作为集成电路及光伏制造核心设备，迎来国产替代与市场扩容双重机遇。1）集成电路领域：2024年全球市场规模达125.74亿元，中国大陆达52.11亿元，受益于先进制程扩产与国产设备导入。2）光伏领域：2024年中国市场规模约47.0-57.2亿元，晶硅电池生产中晶体生长与电池片制造工序形成稳定需求，受新增装机高增长及技术迭代带动设备更新。
    自主核心技术与先进制程批量应用优势，受益半导体设备国产替代红利。1）多领域产品矩阵：形成了以高端干式真空泵为核心、多品类协同的产品体系，其中，干式真空泵产品主要为罗茨干泵，广泛支持国内外主流设备厂商机台；真空薄膜仪器设备产品主要包括PVD、CVD设备，主要面向高等院校、科研院所等科研机构进行薄膜材料的研究与小批量制备；并向高能物理大科学装置提供前端区、光束线、波荡器、真空互联及传输系统等关键部件。2）行业领先地位：牵头或参与编制13项国家、行业与团体标准，2024年公司在集成电路领域干式真空泵收入达6.63亿元，测算国内市场占有率约12.72%，为国产厂商中最高。产品已大批量导入国内知名半导体设备厂商及光伏厂商，经过长期产线运行验证，具备高可靠性与工艺适配能力。3）募投项目赋能成长：募投项目建成后将形成年产2万台干式真空泵的生产能力，实现物流移动50%自动化，90%以上加工产线的自动化及智能化；并建设高端半导体设备生产、研发及配套设施，布局集成泵组系统与大尺寸分子束外延设备，丰富产品矩阵。
    风险提示：1）市场竞争加剧；2）国际贸易摩擦；3）持有上市公司股份股价波动。4）新股价格波动较大。

2026年一季报点评：强势开门红，成长性依旧突出

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    事件：公司26Q1营收40.97亿元，同比+7.06%，归母净利润2.65亿元，同比+60.19%，扣非后归母净利润2.59亿元，同比+69.09%。
    一季度顺利实现“开门红”，量价表现强势。燕啤26Q1销量同比+4.5%至103.99万吨，吨酒营收同比+2.4%至3940元/吨。一季度公司持续推进产品高端化进程，核心大单品U8销量保持同比接近30%的高增长，同时3月底高端全麦新品燕京A10上市，高端产品矩阵进一步夯实。关于U8大单品的天花板，2年左右维度具备高确定性，一是U8销量阶段性占比达到30%以上，二是除三大优势区域外、弱势区域仍处于势能上升期，餐饮、流通渗透率均有提升空间。
    毛利率提升、费用率平稳，盈利能力持续抬升。26Q1销售净利率同比+2.95pct至8.89%，主要系毛销差维持改善所致。其中销售毛利率同比+3.53pct至46.32%(吨酒营收+2.44%、吨酒成本-3.88%)，U8大单品占比提升带动价格端延续较好表现、同时一季度成本端原材料仍处于年内低位。销售费用率为15.60%相对平稳，管理费用率同比-0.32pct至11.43%，此外其他收益、资产处置收益小幅下滑，其他非经科目相对平稳。燕啤21-25年销售净利率分别为2.45%、4.16%、6.01%、9.03%、13.09%，26Q1销售净利率持续抬升，改革成效持续兑现。
    燕啤成长性依旧突出，中期是攻守兼备的优质主线。回顾过去，耿总自2022年担任燕啤董事长以来，战略层面提出“二次创业、复兴燕京”，并推动“九大变革”重构企业竞争力，带领燕啤2022年以来业绩高速增长，十四五期间高质量发展的α优势突出。展望未来，中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线，进攻层面来自升级的韧性及持续性，防御层面来自未来股息率的明显提升值得期待。燕啤最新“十五五”战略规划指出，公司将着力构建“一核两翼”业务布局，形成“啤酒+饮料+健康食品”协同增长的发展生态，多元化潜力值得期待。
    盈利预测与投资评级：短期虽消费β承压，但燕啤仍处于改革的前半段，大单品U8高增持续兑现、α成长性依旧突出；中期维度燕啤亦属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、多元化是抓手。考虑量价和成本节奏，我们更新2026-2028年归母净利润预测为20.52、23.70、26.38亿元（前值为20.52、23.64、26.31亿元），对应当前PE分别为18、15、14X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；非基地市场竞争加剧。

2025年及2026Q1点评：线上线下渠道全面扩展，看好驱蚊旺季销售表现

润本股份(603193)
    投资要点
    公司公布2025年及2026Q1业绩：公司披露2025年报，25年实现营收15.45亿元(同比+17.19%，下文括号亦均为同比)，实现归母净利3.15亿元(+4.78%)，实现扣非归母净利2.95亿元(+2.15%)。单拆Q4，公司实现营收3.07亿元(+9.48%)，实现归母净利0.48亿元(+23.36%)，实现扣非归母净利0.44亿元(+32.29%)。26Q1实现营收2.67亿元（+11.27%），实现归母净利0.53亿元（+19.09%），实现扣非归母净利0.48亿元(+25.14%)。25年拟每股派现0.26元，分红比例43.15%。
    盈利能力维持稳定，销售费用率有所上升：①毛利率：25年58.31%（+0.14pct），25Q458.45%（+0.88pct），26Q159.1%（+1.42pct），毛利率维持稳定。②期间费用率：25年期间费用率为35.43%（+3.86pct），其中销售/财务/管理/研发费用率同比分别+2.66pct/+1.6pct/-0.18pct/-0.23pct；25Q4单季度期间费用率为40.77%（+1.21pct），其中销售/财务/管理/研发费用率同比分别+3.18pct/-1.56pct/-0.1pct/-0.31pct，26Q1单季度期间费用率为37.88%（+0.2pct），其中销售/财务/管理/研发费用率同比分别+0.69pct/-0.27pct/-0.17pct/-0.06pct。③销售净利率：25年20.36%(-2.41pct)；25Q4/26Q1单季度销售净利率为15.77%（+1.77pct）/19.71%（+1.29pct）。
    25年驱蚊产品实现高增：分品类看，公司25年驱蚊/婴童护理/精油三大品类分别实现收入5.32/8.14/1.40亿元，同比分别+21.13%/+17.86%/-11.28%。26Q1单季度驱蚊/婴童护理/精油三大品类分别实现收入0.67/1.74/0.13亿元，同比分别+55.81%/-2.79%/+18.18%。其中，①驱蚊产品进入线下新零售渠道，以及疾控提示蚊媒传染病扩散风险拉高需求，增势强劲；②婴童护理产品销售依旧占据核心地位，收入稳定增长。25年升级或新推出了60余款单品，包括儿童水感防晒啫喱等。
    盈利预测与投资评级：公司深耕驱蚊及婴童护理细分赛道，产品定位“质高价优”，以线上销售为驱动，积极打造全渠道销售网络。考虑到婴童护理产品销售费用率提升，我们预测将2026-27年归母净利润预测由3.9/4.8亿元下调至3.8/4.4亿元，新增2028年归母净利润预测5.0亿元，分别同比+19.8%/+16.0%/+15.6%，最新收盘价对应PE分别为26/23/20X，我们仍看好未来婴童护理新品推出重拾业绩高增，驱蚊产品旺季保持较好增长，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广进展不及预期，宏观经济波动。

2026一季报点评：Q1收入45.9亿元，同比+45%数贸中心驱动收入高增

小商品城(600415)
    投资要点
    业绩简评：收入高增主因全球数贸中心商位及配套收入结转。2026Q1公司实现营业收入45.9亿元，同比+45.3%，主要系本期结转全球数贸中心商位及配套商业街、写字楼收入；归母净利润9.9亿元，同比+23.3%；扣非归母净利润9.5亿元，同比+18.9%。非经常性损益0.45亿元，主要来自公允价值变动收益。
    利润率方面，26Q1毛利率33.8%，同比-2.4pct，销售净利率21.6%，同比-3.8pct，我们认为主要系交付的写字楼等收入毛利率较低（2025年报中，数贸配套销售毛利率仅11.7%），拉低公司整体利润率。费用率方面，销售/管理费用率分别1.8%/2.7%，同比各+0.2pct，主要系品牌出海推介及数贸中心招商投入增加；研发费用率0.3%（同比+0.2pct），主要系AI应用研发投入增加；财务费用率-0.1%（同比-0.3pct），主要系有息负债减少。
    市场经营延续高景气。全球数贸中心于2025年10月开业，2026Q1为其贡献收入的首个完整季度。全球数贸中心后续板块交付仍有望促进公司业绩增长。根据义乌政府官网：商务写字楼、商业街区板块将于2026年4月投入使用，T1/T2超高层写字楼预计2027年建成交付。宏观层面，义乌出口保持强劲，据义乌海关数据，2026年1-2月义乌市通过市场采购贸易方式出口1,277.6亿元，同比增长54.9%。
    新业务（贸易服务）贡献新增长点。贸易服务方面，Chinagoods平台2025年全年营收15.3亿元（同比+107%），截至2025年底累计在架商品超1,702万个、注册采购商超550万人，2026年计划将AI应用拓展至32项。义支付2025年跨境交易额突破60亿美元（同比+50%以上）。
    盈利预测与投资评级：小商品城作为一带一路出口枢纽，具备重要的战略地位。全球数贸中心进入全面运营期，数贸港即将开业，Chinagoods与义支付持续高速增长，H股发行（董事会已于2026年4月7日审议通过议案，拟发行不超过总股本10%的H股）有望为海外扩张提供资金支持。我们基本维持公司2026-2028年归母净利润预期为54.8/65.0/76.4亿元，同比+30%/+19%/+18%，对应4月23日收盘价PE为14/12/10倍，维持"买入"评级。
    风险提示：新市场开业进度及写字楼销售不及预期；新业务发展不及预期；地缘冲突及贸易环境不确定性；H股发行进度不及预期等。

2025年报及2026年一季报点评：经营向好，盈利提升，看好家纺市场扩容机遇

罗莱生活(002293)
    投资要点
    公司公布25年报及26年一季报：1）25年：营收48.39亿元/yoy+6.13%、归母净利5.20亿元/yoy+20.10%。分季度看，25Q1-Q4收入分别同比+0.6%/+6.8%/+9.9%/+7.0%，归母净利分别同比+26.3%/+4.9%/+50.1%/+4.9%，Q4在高基数下（25Q4家纺国补）仍实现营收及净利的稳健增长。2）26Q1：营收11.58亿元/yoy+5.87%、归母净利润1.48亿元/yoy+30.54%，营收延续稳健增长，净利增幅较高主因毛利率显著提升。
    家纺业务：25年线上超过加盟成为家纺第一大销售渠道。1）25年：家纺业务营收40.68亿元/yoy+8.85%，占总营收比重84%，归母净利润5.66亿元/yoy+22.58%。分渠道看，线上/直营/加盟/其他渠道收入分别同比+26.4%/+6.4%/-1.0%/-9.0%，收入分别占总营收的36%/9%/30%/10%。线上增长亮眼，并成为家纺业务第一大销售渠道，我们判断主要受益于25年公司新推爆款单品“无痕安睡床笠”及“零压深睡枕”带动相关品类增长，同时通过小红书、抖音等新兴平台营销转化。从品类角度看，25年被芯/枕芯营收分别同比+17.5%/+14.5%（营收占比分别为46%/14%），为增长主要驱动。线下直营及加盟均净关店，但店效均有所提升，体现渠道优化初见成效，截至25年末直营门店375家/同比-36家，加盟门店2036家/同比-191家。2）26Q1：我们预计延续Q4增长趋势，其中线上营收同比增长双位数，直营同比增长中单位数，加盟同比增长个位数，团购同比下滑双位数，公司目标26年线下实现净开店。
    美国家具：延续承压。1）25年：美国家具收入7.70亿元/yoy-6.27%，占总营收比重16%，归母净利润为-2652万元（24年亏损2871万元），受美国地产及家具市场低迷影响，家具业务延续承压。2）26Q1：我们估计收入延续同比下滑，亏损有所收窄，公司预计26年仍有亏损压力。
    产品结构优化带动盈利水平明显提升。1）毛利率：25年同比+2.52pct至50.53%，受益于产品结构优化，线上和直营渠道毛利率均有明显提升，同时生产成本优化带动美国家具毛利率亦有提升。26Q1毛利率同比+3.62pct至49.58%，延续提升趋势。2）期间费用率：25年同比+1.75pct至36.43%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.36/+1.02/-0.01/+0.38pct至26.74%/7.61%/2.17%/-0.09%，管理费用率提升主因25年确认租赁合同纠纷案相关费用5057万元叠加预提26H1费用2019万元。26Q1期间费用率同比+1.80pct至34.53%，主因销售费用投放增加。3）归母净利率：25年同比+1.25pct至10.74%，26Q1同比+2.41pct至12.74%，盈利水平持续提升。4）存货：截至26Q1末存货同比+14.43%至11.2亿元，主因公司应对原材料上行进行充足备货。5）现金流：25年经营活动现金流净额10.1亿元/yoy+18.9%，26Q1净流出6075万元，主因增加备货。
    盈利预测与投资评级：公司2025年派息0.62元/股，派息比例高达99.5%，同时公告2026年中期目标分红0.23元/股，高分红属性突出。考虑26Q1业绩增长靓丽，我们将26-27年归母净利润从此前的5.78/6.36亿元上调至6.01/6.85亿元、增加28年预测值7.64亿元，对应26-28年PE为15/13/12X，看好家纺行业扩容期龙头持续受益，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、终端消费复苏不及预期。

2026年一季报点评：快充需求旺盛满产满销，业绩符合市场预期

信德新材(301349)
    投资要点
    业绩符合市场预期。公司26Q1营收3.6亿元，同环比+48.7％/+13.3％，归母净利0.3亿元，同环比+330.3%/+296.5％，扣非净利0.2亿元，同环比+1224.3%/+1636.6％，毛利率16.6%，同环比+5/+4.2pct，公司非经主要系存款利息。
    我们预计公司Q1出货同环比增长、26年预计出货11万吨。我们预计公司26Q1出货2.6万吨，同环比+30%/+7%，其中中高端占比40%，产品结构改善明确；公司当前7万吨产能满产满销，公司产能有一定产能弹性，叠加收购福建中碳2万吨产能，我们预计下半年将逐步释放，以及后续新增扩产计划，我们预计全年出货11万吨，同增30%+。
    副产品价格回暖传导原材料涨价，单吨净利拐点明确。我们测算公司26Q1单吨毛利0.23万元/吨，环比提升30%+，单位扣非净利我们预计约0.08万元/吨，盈利拐点已现；公司产品价格已开始反弹，且我们预计中高端产品占比逐步提升至40%+，副产品价格跟随油价上涨，可顺利传导原材料成本上涨，我们预计26年公司单位盈利明显修复，单吨净利提升至0.1万元/吨以上。
    费用控制良好、存货较年初增加。公司26Q1期间费用0.3亿元，同环比+28.3%/-18.4%，费用率7.4%，同环比-1.2/-2.9pct；26Q1经营性现金流-1.6亿元，同环比-59.9%/-388%；26Q1资本开支0.1亿元，同环比+82.1%/-30.1%；26Q1末存货4.5亿元，较年初增长52.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑到一季报披露业绩接近我们原有预期，我们维持原有盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润1.2/1.5/1.7亿元，同比+214%/+24%/+12%，对应2026年4月23日收盘价PE为52x/42x/37x，维持“买入”评级。
    风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期。

2025年年报及2026年一季报点评：坚持零售+融物投放策略，不良率创近五年最低

江苏金租(600901)
    投资要点
    【事件】江苏金租发布2025全年及2026Q1业绩：1）2025年实现营业收入61.1亿元，同比+15.7%；归母净利润32.4亿元，同比+10.1%，对应ROE13.1%。2）Q4单季营收14.7亿元，同比+11.5%；归母净利润7.9亿元，同比+11.0%。3）2025年末归母净资产251亿元，较年初+3.9%，较Q3末+0.2%。4）2026Q1单季营业收入18.0亿元，同比+16.5%；归母净利润8.2亿元，同比+6.5%。归母净资产259亿元，较年初+3.2%。
    2025年业绩：清洁能源和交通运输业务收入快速增长。1）2025年营收同比+15.7%，其中利息净收入同比+20.6%。2）核心主业融资租赁业务收入同比+10.2%，最大的三大板块清洁能源/交通运输/工业装备收入分别占比24%/14%/13%，分别同比+33%/+36%/-5%。公司继续加码清洁能源和交通运输板块业务投放，2025年末融资租赁资产余额分别同比+27%、+43%。3）我们继续看好公司“3+N”多元化行业布局策略，通过资产在行业、客群、区域之间的灵活摆布调整，充分发挥业务互补支撑与风险分散效能。
    零售属性+融物属性凸显，不良率水平为近五年最低。1）2025年末融资租赁资产规模达1501亿元，较年初+17.5%。2）公司继续坚持零售+融物的业务投放策略。2025年投放合同数突破10万笔，创历史新高，其中中小微客户数量占比超99%，单均金额降至95万元。全年直租业务投放占比超48%，在存量租赁资产中占比53%。3）2025年租赁业务净利差为3.66%，同比+0.04pct，主要是由于公司积极压降成本，2025年融资成本创历史新低。不良率为0.88%，同比-0.03pct，为近五年来最低。
    分红率保持稳定。2025年每股股息0.3元，同比+11.1%，分红比例为54%（2024年为53%），4月23日收盘价对应股息率约4.2%。
    2026Q1业绩：净利差与不良率保持稳定。1）2026Q1营业收入同比+16.5%，其中利息净收入同比+20.6%。营业支出同比+33.6%，其中信用减值损失同比+44.1%，我们预计主要是投放规模增加所致。2）净利差与不良率保持稳定。2026Q1租赁业务净利差3.85%，同比-0.06pct。不良率0.88%，较年初持平。
    盈利预测与投资评级：结合公司2025年及2026Q1经营情况，我们小幅下调此前盈利预测，预计2026-2027年公司归母净利润分别为35.6、38.9亿元（前值分别为36.0、39.8亿元），对应同比增速分别为+9.8%、+9.4%，新增预计公司2028年归母净利润为42.5亿元，同比+9.2%。当前市值对应2026E PB1.6x。我们继续看好公司在零售+融物策略下的长期业绩增长与资产质量表现，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期；社会信用风险水平大幅提升。

2025年年报点评：25年储能业务实现量利齐升，静待海外产能&新兴业务兑现业绩

旭升集团(603305)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告。2025年公司实现营收44.50亿元，同比+0.93%；实现归母净利润3.65亿元，同比-12.28%。其中，公司全年汇兑损益对利润的负面影响同比多约3319万元。
    单季度来看：25Q4公司营收12.24亿元，同/环比分别+7.87%/+8.34%；归母净利润为0.65亿元，同/环比分别-30.02%/-34.20%。
    从下游客户角度看：特斯拉25Q4交付41.8万辆，同比-15.61%。
    盈利能力：1）2025Q4毛利率为16.86%，同/环比分别-0.70/-4.59pct；2）2025Q4归母净利率为5.33%，同/环比分别-2.89/-3.45pct。
    费用率：2025Q4期间费用率为14.44%，同/环比分别+4.97/+2.64pct。其中，财务费用同/环比分别增加1521/1167万元；研发费用同/环比分别增加2636/1181万元；销售费用同比增加2305万元。
    2025储能业务量利齐升：公司2025年储能业务收入为5.69亿元，同比+96.47%，毛利率为40.28%，同比+11.68pct。公司已实现储能电池外壳、散热模块外壳、结构支架等产品的开发与量产。2025年公司储能相关产品在重点客户项目中的应用范围持续扩大，业务规模进一步提升，公司第二增长曲线已得到兑现。
    镁合金&机器人协同推进：2025年，公司在镁合金半固态注射成型等方向持续推进技术突破，并围绕电驱系统壳体、机器人结构件等产品开展研发和客户验证。在机器人产品方面，公司已成功开发适配机器人的高强度、高导热、抗蠕变、轻量化等要求的零部件，涉及执行器壳体、躯干结构件、胸腔类零部件等。
    全球化战略有序推进，泰国基地加码汽零&机器人布局：1）2025年6月，公司墨西哥基地正式投产运营，将重点服务北美市场客户需求，并承接部分新能源汽车及储能相关产品产能；2）2025年7月，公司泰国工厂正式破土动工，主要用于生产新能源汽车关键零部件、铝镁合金智能机械零部件以及机器人相关产品等。
    盈利预测与投资评级：考虑到终端需求的不及预期及产业竞争加剧，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至5.23/6.47亿元（前值为5.56/6.83亿元），并预测2028年归母净利润为7.45亿元。当前市值对应市盈率分别为33倍/27倍/23倍，但公司储能业务&海外新产能将为公司后续成长提供新增量，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车行业销量不及预期；行业竞争加剧超预期；原材料价格上涨超预期；新兴产业进展不达预期。

2025年报&2026年一季报点评：26Q1预付款快速增长，看好超节点产业趋势

盛科通信(688702)
    投资要点
    研发投入持续高增压制盈利，预付款快速增长。据公司2025年报和2026年一季度报告，2025年盛科通信实现营收11.51亿元，yoy+6.35%，归母净利润-1.50亿元。预付款项2.17亿元，占总资产比例8.57%，占比yoy+127.77%。2025年Q4单季营收3.19亿元，qoq-1.46%，归母净利润-1.59亿元。2025年利润大幅承压主要系研发费用yoy+58.39%、占营收比重升至58.99%。2026年一季度公司实现营收2.48亿元，yoy+11.40%，qoq-22.11%，归母净利润-0.17亿元，亏损同比扩大12.05%。研发投入合计1.23亿元，yoy+11.14%。预付款项3.96亿元，qoq+82.39%，yoy+375.54%。高端产品上量推动营业收入持续增长，长期技术布局成效逐步兑现。
    持续增加研发投入，定位中高端产品线。2025年度盛科通信研发费用67,865.27万元，较上年同期增长58.39%，占营业收入比重为58.99%。2026年一季度盛科通信研发投入合计1.23亿元，占营业收入比重为49.49%。截至2025年年末，公司研发人员总数418人，占公司总人数的比例为76.28%。在高端产品方面，公司已有最大端口速率达到800G、交换容量为12.8Tbps及25.6Tbps的高端旗舰芯片，面向大规模数据中心和云服务需求；在中端产品方面，TsingMa.MX产品具备2.4Tbps转发能力，支持国内运营商面向新一代通信技术提出的FlexE切片网络技术和G-SRv6技术。
    国产超节点方案量产元年，看好以太网路径&第三方芯片卡位。国产算力产业链发展至今，GPU/ASIC市场玩家并不缺，其技术能力的天花板上限逐渐转移至外部——比如代工产能/Switch芯片/超节点能力等，因此Switch芯片的国产化会成为2026年的主线之一。自上而下国产化诉求强烈，国产方案的推出成为某种“任务”。当前是国产Switch芯片导入互联网的千载难逢的时机，无论是超节点ScaleUp领域还是ScaleOut领域，行业壁垒高，可入场玩家极少。当前盛科处于国产Switch芯片第一梯队，中立身份融入各家生态，坚定看好Switch赛道卡位选手。
    盈利预测与投资评级：考虑公司短期加大研发力度旨在巩固并维持核心竞争优势，我们预计公司有望在算力国产化进程中持续、深度受益。根据公司最新业绩公告情况以及由超节点产业趋势带来的大级别国产替代机会，我们调整公司2026/2027年归母净利润预期为0.8/2.4亿元（前值0.5/1.3亿元），新增2028年归母净利润预期为6.9亿元。拉长时间周期来看，我们坚定看好公司在超节点时代的技术与卡位优势，维持“增持”评级。
    风险提示：算力需求不及预期；高速交换机渗透不及预期；国产化替代进程不及预期等。

2025年年报&2026年一季报点评：业绩稳中向好，全球化开启成长新周期

松原安全(300893)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营入26.78亿元，同比+35.88%；实现归母净利润3.66亿元，同比+40.70%。
    分季度来看：1）25Q4营收为8.44亿元，同/环比分别+27.75%/+23.05%；归母净利润为1.03亿元，同/环比分别+48.29%/+1.59%；2）26Q1营收为6.03亿元，同/环比分别+12.65%/-28.54%；归母净利润为0.75亿元，同/环比分别+2.32%/-27.20%。
    毛利率情况：1）公司2025Q4毛利率为27.87%，同/环比分别+1.31/-1.21pct；2）公司2026Q1毛利率为27.57%，同/环比分别-0.38/-0.31pct。
    费用率情况：1）2025Q4期间费用率为11.48%，同/环比分别+1.71/-0.20pct。公司2025全年研发费用增加6873万元，25Q4同/环比分别增加2284/1067万元；2）2026Q1期间费用率为13.78%，同/环比分别-0.58/+2.30pct。
    2025全年分业务来看：1）安全带总成收入为15.69亿元，同比+24.11%，毛利率为33.30%，同比+0.44pct；2）安全气囊收入为7.11亿元，同比+49.67%，毛利率为19.24%，同比+1.99pct；3）方向盘收入为3.46亿元，同比+163.83%，毛利率为18.70%，同比+5.89pct。
    新产品交付在即，全球化再下一城。1）公司已于25年底与客户完成市场上尺寸最小的遮阳板气囊的预研开发，公司预计于27年上市量产；2）公司第一款远端气囊产品于25H2实现量产，26年将有多个项目量产交付；3）马来西亚基地已于25Q3投产，同时，公司获批进入Perodua（马来西亚最大的整车制造商）供应商名录，并通过了捷途（马来西亚）的供应商审核。当前，公司已实现气囊布、OPW的量产，并继续推进气体发生器的自制，进一步强化自身成本优势，盈利能力有望持续优化。
    股权激励情况：1）2026-2027年收入目标分别为38/50亿元，触发值为35/45.5亿元；2）2026-2027年净利润目标分别为5.5/7.15亿元，触发值为4.80/6.24亿元。公司本次股权激励对象涉及高管在内的69人，激励数量为304万股。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游乘用车市场需求不及预期，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至4.87/6.44亿元（前值为5.21/6.99亿元），并预计公司2028年将实现归母净利润7.90亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为23倍/17倍/14倍，但公司新产品即将量产且全球化业务已实现突破，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。

2026年一季报点评：营收同比+15%，计量校准业务修复、战略新兴板块成长

广电计量(002967)
    投资要点
    传统+新兴业务均稳健增长，Q1营收+15%
    2026年Q1公司实现营业收入7.1亿元，同比增长15%，归母净利润0.17亿元，同比增长251%。公司收入稳健增长，主要受益于计量校准增速修复，特殊行业、新能源、航空航天、集成电路等战略新兴板块持续成长。利润增速高于营收，主要系结构优化，以及规模效应下，盈利能力同比改善。
    毛利率稳中有升，费控能力继续增强
    2026年Q1公司销售毛利率40.3%，同比增长1.6pct，销售净利率1.8%，同比增长1.7pct。同期期间费用率40.3%，同比下降2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.6%/7.6%/13.8%/1.2%，同比分别变动-1.7/-0.8/+0.02/-0.4pct。
    检测服务行业季节性明显，Q1毛利率/费用率可看趋势不看绝对值
    加速布局战略新兴赛道，看好公司成长性
    2024年起广电计量战略转型，从综合性检测机构向国家战略板块聚焦，收入增速中枢上移，且净利率迎来向上拐点，Q1成长趋势延续。2026年公司定增落地，募资13亿元及使用自有资金，投向商业航天、集成电路等新兴赛道，且已把握AI发展产业机遇，可提供光模块/硅光/CPO光互连可靠性检测等一站式解决方案。战略新兴和高成长赛道的布局，将保障公司中长期的持续增长。
    盈利预测与投资评级：
    公司计量校准业务增速修复，特殊行业、新能源、航空航天、集成电路等战略新兴板块持续成长，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为5.1/6.2/7.4亿元，当前市值对应PE27/22/19X，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争格局恶化、定增项目建设不及预期等

2025年报点评：内销占比提升叠加减值影响致业绩下滑，26年有望恢复高增

方盛股份(920662)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业收入3.86亿元，同比增长11.31%；实现归属于上市公司股东的净利润0.20亿元，同比下降33.47%。从单季度表现来看，2025Q4实现营业收入0.97亿元，同比下降4.58%，环比下降12.15%，2025Q4归母净利润0.0045亿元，同比下降91.29%，环比下降90.74%。
    风电、储能、余热回收等领域需求增加带动收入提升：2025年公司换热系统/板翅式换热器/槽铝、封条和其他业务分别实现收入1.21/2.54/0.12亿元，同增11.10%/12.93%/-12.80%，内外销分别实现2.7/1.2亿元，同比+21.1%/-6.4%，主要系内销市场有风电领域客户需求订单增加及储能领域新客户开发新品批量转化为订单销售额增加，同时余热回收领域订单受锂电需求回暖呈现恢复性上涨，外销受关税政策影响有所放缓。毛利率方面，分别为20.96%/18.73%/22.78%，同增-3.74pct/-3.25pct/10.00pct，主要系铝锭结算均价增长。综合毛利率受内销占比提升影响下降3pct
    期间费率略有下滑，应收账款诉讼事项导致减值损失增加：公司2025年期间费用0.45亿元，费用率11.57%，同比减少1.58pct。2025年销售费用率为1.94%，同比下降0.23pct；管理费用率为6.08%，同比下降0.86pct；研发费用率为3.67%，同比下降0.73pct；财务费用率为-0.12%，同比增长0.23pct，主要系本期活期利率下降。公司2025年信用减值损失-0.07亿元，同比增长266.15%，主要系客户回款滞后公司采取诉讼导致单项计提坏账金额增加。
    盈利预测与投资评级：考虑公司低毛利内销占比有所提升，我们下调26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计26-28年公司归母净利润为0.33/0.45/0.59亿元（26-27年前值为0.61/0.8亿元），同增67%/37%/30%，考虑公司积极拓展风电、储能及数据中心液冷等业务，有望推动公司未来成长，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧、盈利不及预期。

2025年报&2026Q1点评：多因素扰动致短期承压，自有品牌仍星辰大海

乖宝宠物(301498)
    投资要点
    2025年营收增长约近30%，26Q1关税影响显现。2025全年营收67.7亿元（+29.1%，表同比，下同），归母净利润6.7亿元（+7.7%），扣非归母净利润6.6亿元（+10.8%）。25Q4营收20.3亿元（+29.1%），归母净利润1.6亿元（+3.8%）。26Q1营收16.4亿元（+11.1%），归母净利润1.2亿元（-39.5%），扣非归母净利润1.2亿元（-37.5%）。Q1收入增速放缓及利润大幅下滑，主因海外代工业务25Q1高基数，叠加汇率波动、原材料价格、折摊、股权激励费用等因素影响。
    25年自有品牌营收高增40%+，高端化战略持续兑现。分业务看，25年自有品牌营收49.7亿元（+40.1%），占比提升至73.4%（+5.8pct），为核心增长引擎。其中25年麦富迪同口径营收增长40%以上；高端品牌弗列加特营收增长80%+，完成品牌2.0升级，创新推出0压乳鲜乳源猫粮系列；高端子品牌霸弗营收增长60%+。主粮25年收入41.4亿元（+53.8%），占比提升至61.1%（+9.8pct），毛利率45.5%（+0.8pct），量价齐升趋势明显。分地区看，25年境内营收50.0亿元（+40.8%），毛利率46.1%（+0.5pct），境外营收17.7亿元（+4.5%），毛利率32.2%（-3.0pct），代工业务26Q1在关税扰动下预计进一步承压。
    盈利能力：毛利率稳中有升，费用率有所提升。①毛利率：2025全年毛利率42.5%（+0.2pct）；境内毛利率46.1%（+0.5pct），境外毛利率32.2%（-3.0pct）。26Q1毛利率41.6%，基本持平。②期间费用率：2025全年期间费用率29.7%（+2.7pct），其中销售/管理/研发费用率分别为22.6%/5.9%/1.4%，同比分别+2.5pct/+0.1pct/-0.3pct；26Q1期间费用率30.9%（+7.0pct），其中销售/管理/研发费用率分别为22.1%/6.6%/1.0%，同比分别+4.3pct/+1.6pct/-0.5pct。③净利率：2025全年归母净利率9.9%（-2.0pct）；26Q1归母净利率7.5%（-6.3pct），Q1主因海外代工业务受价格下降、汇率冲击等影响拖累净利率。
    盈利预测与投资评级：公司是国内宠物食品领军企业，在宠物食品赛道国产品牌崛起背景下，公司品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著。考虑到公司海外代工业务受汇率、关税等因素影响，我们下调2026-2027年归母净利润预测从8.8/10.7亿元至7.3/8.8亿元，新增2028年归母净利预测11.1亿元，分别同比+8%/+22%/+25%，最新收盘价对应PE分别为32/26/21X，我们看好高端品牌心智建设与市占率提升所创造的长期价值，远超短期利润波动，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，上市前持股股东减持，汇率波动，原材料价格波动，海外关税政策不确定性等。

2026年一季报点评：业绩超市场预期，AIoT生态驱动高质量增长

瑞芯微(603893)
    投资要点
    公司26Q1业绩超市场预期，利润端加速释放。2026年第一季度，瑞芯微实现营业收入12.05亿元，yoy+36.22%；归母净利润3.29亿元，yoy+57.15%，创公司一季度业绩新高；扣非归母净利润3.20亿元，yoy+53.84%；基本每股收益0.78元，yoy+56%；加权平均净资产收益率为7.23%，同比增长1.49个百分点。截至26Q1末，公司总资产57.46亿元，较年初增长2.88%，归母所有者权益47.20亿元，较年初增长7.70%。
    瑞芯微"SoC+协处理器"双轨战略进入协处理器放量阶段，本质业务表现稳健。SoC平台侧，RK3588、RK3576及RV11系列一季度增长强劲，芯片销售收入同比增长36.22%，其中RK3588与RK3576凭借同档位稀缺的LPDDR5支持，在存储方案切换中保持供应链弹性，夯实基本盘。协处理器侧，RK182X系列自2025年7月发布、9月推出SDK以来，仅用约两个季度便快速导入AI PC/平板、智能座舱、服务机器人、工业视觉、智能家居等十几个行业，覆盖超数百家客户，首批客户已进入旗舰产品的发布与量产阶段，导入进度超出市场预期，标志着协处理器从导入期迈入放量期。
    端侧AIoT基本盘稳固，存储涨价未形成拖累。一季度AIoT市场延续增长态势，端侧AI深入千行百业、重塑产品体验的趋势愈发显著，核心驱动力在于端侧AI需求韧性及公司供应链适配能力。公司一季度召开首届AI软件生态大会，进一步丰富了AI软件算法协同合作生态，形成"硬件算力平台+软件算法生态"的闭环支撑。后续RK18及RK36系列协处理器即将投片，有望进一步打开放量空间。
    盈利预测与投资评级：公司作为国内SoC行业领军企业所具备的竞争优势，旗舰芯片RK3588领衔的多条AIoT产品线在下游市场占有率正稳步攀升，我们看好公司凭借高算力芯片的卓越性能，在汽车电子、机器人、机器视觉等新兴智能应用领域抢占市场先机、开拓崭新增长点的战略布局。基于公司业绩公告，我们调整公司2026-2027年归母净利润为13.9/17.8亿元（前值：14.5/18.7亿元），新增2028年归母净利润预期为22.82亿元，PE分别为54/42/33x。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，供应链稳定性风险，下游需求持续性风险，减持风险等。

2025年报及2026年一季报点评：Q1率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势

迎驾贡酒(603198)
    投资要点
    事件：公司公告2025年年报及2026年一季报，2025年营收60.19亿元，同比-18.04%，归母净利润19.86亿元，同比-23.31%；其中25Q4营收15.03亿元，同比-17.89%，归母净利润4.74亿元，同比-18.63%。26Q1营收22.30亿元，同比+8.91%，归母净利润8.35亿元，同比+0.73%。
    25年主动调整务实降速，动销仍保持良性。25年面对白酒行业调整带来的多重挑战，公司主动调整经营策略，务实降速确保渠道良性、立足长远发展。1）分产品来看，25年中高档收入同比-18%、普通档同比-22%，洞藏系列保持韧性，金银星及低档酒下滑明显；2）分区域来看，25年省内、省外收入分别同比-16%、-26%，省内在经历连续高增后阶段性调整，动销仍保持行业领先。25年销售净利率同比-2.3pct至33%，主要系毛销差阶段性承压所致。其中销售毛利率同比-1.4pct、税金及附加率同比+0.4pct，期间费用率同比+2.5pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.06pct/+1.12pct/-0.04pct/-0.67pct)。
    26Q1率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势。在经历自24Q4以来5个季度下滑后，26Q1营收同比+8.9%率先恢复增长。1）分产品来看，26Q1中高档、普通档收入分别同比+8.9%、+9.2%，预计洞藏系列恢复双位数增长，金银星止住下滑趋势。2）分区域来看，26Q1省内、省外收入分别同比+11.0%、-1.4%，省内自24Q4以来跟随行业调整，当前价盘平稳、库存良性，预计挤压式增长下省内份额逆势提升；省外核心区域江苏、上海逐步企稳。此外，26Q1销售净利率同比-3pct至37.6%，仍为阶段性毛销差承压所致。其中销售毛利率同比-0.9pct、税金及附加率同比+0.5pct，期间费用率同比+3.0pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.52pct/-0.10pct/-0.03pct/+1.61pct)。26Q1末合同负债5.3亿元，环增0.5亿元/同增0.8亿元，经营势能触底企稳。
    盈利预测与投资评级：迎驾26Q1率先恢复增长，同时积极调整销售高管、有望更好抢抓行业恢复期机遇。参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为21.0、23.8亿元（前值19.6、22.6亿元），新增2028年归母净利润预测为26.9亿元，对应当前最新PE分别为14、12、11X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

2025年报及2026年一季报点评：研发高投入赋能管线突破，创新布局构筑核心竞争力

苑东生物(688513)
    投资要点
    事件：公司近期发布2025年及2026年一季度财报，2025年实现营业收入13.31亿元（-1.36%，括号内为同比，下同），实现归母净利润2.84亿元（+19.24%），实现扣非归母净利润2.08亿元（+19.02%）。2026Q1单季度实现营业收入3.26亿元（+6.75%），实现归母净利润0.51亿元（-16.11%），实现扣非归母净利润0.38亿元（-17.81%），2026Q1利润的承压主要是创新药板块研发费用的增加，以及1-8批集采的降价。
    产品结构优化推进，精麻增量可期：分产品来看，2025年公司化学制剂业务营收10.63亿元（-1.31%），原料药业务营收1.23亿元（+1.65%），CMO/CDMO业务营收0.65亿元（-0.88%），技术服务及转让营收0.66亿元（+5.44%）。分地区看，国内实现收入12.98亿元（-1.96%），海外实现收入0.31亿元（+24.24%）。化学制剂业务主要系第十批集采的影响所致，公司凭借丰富的管线储备与较强的接续能力，酒石酸布托啡诺注射液、盐酸纳布啡注射液等新品已进入快速放量阶段，有效对冲集采带来的收入缺口。此外，氨酚羟考酮有望近期获批，将进一步丰富公司精麻产品矩阵，贡献新增量。国际化方面稳步推进，亚甲蓝注射液成功拿到ANDA文号，盐酸尼卡地平注射液实现海外常态化发货，单剂量纳洛酮鼻喷剂获FDA零缺陷检查报告，公司在稳固美国市场的基础上，未来将加快向欧洲等海外市场拓展。
    研发强度高位运行，创新药管线多点突破：2025年公司研发投入约2.86亿元，占营收比例为21.44%，其中新药研发投入为1.28亿元，占研发总投入44.87%。2025全年新增4个1类新药申报临床，核心分子胶产品HP-001顺利进入到Ib期单药剂量拓展和IIa期联合地塞米松用药，且展现出BIC潜质；HP-002等项目顺利推进IND，前期研发投入逐步进入成果转化期。此外，首个改良型新药水合氯醛糖浆已于2026年1月获批上市，重磅品种氨酚羟考酮缓释片已启动自营团队建设筹备商业化。公司依托高壁垒仿制药构筑稳健基本盘，通过创新药和改良型新药双线布局，持续构建中长期增长动能。
    盈利预测与投资评级：考虑到股权激励费用摊销及集采的影响，我们将2026-2027年公司归母净利润预期由3.35/4.01亿元调整至3.16/3.74亿元，预计2028年为4.42亿元，对应当前市值的PE分别为36/30/26倍，公司具备较强成长性且新品陆续获批放量，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险；新品研发进展与市场开拓不及预期；出海商业化不及预期；医药行业政策性风险等。

2026Q1季报点评：聚焦高端产品量利双升，布局各类前沿技术

厦钨新能(688778)
    投资要点
    26Q1业绩略超预期：公司25年营收199亿元，同47%，归母净利7.5亿元，同42%；其中25Q4营收68亿元，同环比100％/23％，归母净利2亿元，同环比60%/-17％，25Q4计提减值损失1.6亿元。26Q1营收66亿元，同环比121％/-3％，归母净利2.2亿元，同环比89%/9％，略好于我们预期。
    钴酸锂盈利亮眼、铁锂差异化竞争：25年公司钴酸锂收入120亿元，同比+79%，出货量6.5万吨，同比+41%，其中4.5v高压产品占比达到58%，均价20.7万/吨，同比+27%，单吨毛利1.8万，同比+14%，我们预计单吨利润1万/吨。26Q1钴酸锂出货量1.5万吨，同环比+20%/-18%，我们预计全年出货量6.5-7万吨，同比持平微增，单吨利润可维持1万+/吨。25年三元及铁锂收入74亿元，同比+17%，其中三元出货5.6万吨，同比+8%，铁锂出货2.2万吨，正式放量，单吨毛利为0.9万，我们预计三元单吨利润0.3万、铁锂微亏。展望26年预计三元出货量平稳增长，铁锂26年产能将达到4万吨，我们预计出货量3万吨+。
    前沿布局各类新技术、放量可期：公司重点推进NL全新结构正极材料在3C消费领域中的应用，已实现百公斤级送样测试；固态电池硫化锂性能指标优异，已布局10吨产线，积极送样测试；同时，公司补锂剂已实现量产；且钠电方面，公司已有一款聚阴离子材料完成工艺的中试。
    盈利预测与投资评级：基于年报业绩，我们预计公司2026-2027年归母净利润10.9/13.8亿元（原预测10.5/12.7亿元），新增2028年归母净利润预测17亿元，同比+45%/+26%/+23%，对应PE为40x/31x/25x，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，新材料进展不及预期，行业竞争加剧。

2025年年报点评：业绩显著修复，产绿双核协同发力

中新集团(601512)
    投资要点
    事件：4月20日公司发布2025年年度报告，公司实现营业收入32.14亿元，同比增长19.71%；实现归母净利润10.56亿元，同比增长65.75%；实现扣非净利润9.99亿元，同比增长76.72%。
    产业投资回暖叠加减值压力缓释，利润端显著改善：2025年，公司实现归母净利润10.56亿元，同比增长65.75%，核心驱动因素包括：1）资本市场回暖及被投资企业经营情况总体向好，公司持有的产业投资对应公允价值变动收益实现由负转正，本期实现3.52亿元，同比增加3.60亿元；2）资产减值损失为0.33亿元，同比少亏损2.12亿元，主要是固定资产减值及商誉减值减少。截至2025年末，公司资产负债率44.52%，同比下降1.18pct，流动比率2.13，经营现金流持续净流入，财务安全边际较为稳固。
    园区开发运营主业稳健，园区深耕壁垒持续夯实：2025年公司核心业务收入增长稳健，园区开发运营收入22.59亿元，同比增长21.81%，主要受土地出让增加带动；绿色发展收入8.00亿元，同比增长16.09%，光伏业务带动板块毛利率同比提升10.92pct至27.36%，双轮驱动格局持续巩固。截至2025年底，公司累计落地区中园建面约300万㎡，已投运225万㎡，综合出租率超84%，其中苏州工业园区内项目出租率达91%，载体运营优势凸显。
    产业投资与绿色发展双轮驱动，成长空间继续打开：截至2025年末，公司累计认缴投资外部市场化基金54支，认缴总金额超44亿元，累计促成140个招商项目落户园区及走出去园区，拉动总投资超820亿元；累计直接投资科技项目47个，合计投资金额6.43亿元，拉动总投资约121亿元。绿色发展方面，公司聚焦绿色发电、绿色减排和绿色服务，分布式光伏电站资产规模稳步扩大。公司“以产为核、以绿为核”的双核驱动持续落地，产业投资与绿色发展对主业赋能有望进一步增强。
    盈利预测与投资评级：公司作为苏州工业园区核心开发主体和中新合作重要载体，园区开发运营主业基础扎实，产业投资具备利润弹性，绿色发展打开中长期成长空间。我们预计2026/2027/2028年归母净利润分别为10.79/11.49/12.01亿元，对应PE分别为12.3/11.6/11.1倍。考虑到公司“一体两翼”协同持续深化，维持“买入”评级。
    风险提示：园区开发运营去化不及预期风险；市场竞争加剧风险；绿色发电业务波动风险。

2025年年报及2026年Q1季报点评：产品结构优化，业绩稳健增长

威迈斯(688612)
    投资要点
    稳健增长、业绩符合预期：公司25年营收63.4亿元，同-0.5%，归母净利5.6亿元，同40%，扣非净利5.2亿元，同47%，毛利率20.9%，同3.4pct，归母净利率8.8%，同2.5pct；其中25Q3营收17.4亿元，同环比-13％/7％，归母净利1.3亿元，同环比28%/-13％，毛利率19.4%，同环比6.5/-3.6pct。26Q1营收13.6亿元，同环比+1％/-22％，归母净利1.3亿元，同环比30%/-1％，毛利率24%，同环比6.1/4.6pct，归母净利率9.6%，同环比2.2/2pct。
    车载电源集成化+高压化、盈利提升明显：2025年公司车载电源收入53亿元，同比+4%，销量264万台，同比+9%，在国内市占率15%、第三方供货市场市占率21.2%，维持龙一地位；25年均价2276元/台，同比-4%，受益于高压化和集成化，均价相对稳定，同时25年毛利率21.9%，同比+3.8pct，我们测算单台利润200元左右。26Q1我们预计电源出货量环比下降20%，但由于产品结构优化以及无返利等因素影响，Q1毛利率大幅提升4-5pct。展望26年，我们预计本土需求持平，但电动车出口有望实现翻番增长，叠加公司海外客户起量，我们预计公司出货量维持15-20%，并且结构优化+降本增效，盈利水平维持。
    电驱动市场竞争激烈、盈利短期承压：25年公司电驱动收入8.1亿元，同比-16%，销量16万台，同比-1%，均价5580元/台，同比-15%，毛利率7.9%，同比-2.3pct，主要由于该市场竞争激烈，短期盈利水平受影响。
    扩大资本开支、存货略有提升：公司25年期间费用6.8亿元，同6.7%，费用率10.7%，同0.7pct，26Q1费用率13.3%，同环比1.4/3.2pct；25年经营性净现金流8.3亿元，同-19.1%，26Q1经营性现金流-1.5亿元，同环比-214%/-214%。25年资本开支4.2亿元，同57.7%，26Q1资本开支1.1亿元，同环比18.9%/18.9%；25年末存货10.9亿元，较年初+22.7%，26Q1末存货9.3亿元，较年初-14.8%。
    盈利预测与投资评级：由于公司车载电源主业盈利稳步提升，海外客户持续放量，我们预计公司2026-2027年归母净利润6.7/8.1亿元（此前预测为7.5/9.0亿元），新增28年归母净利润9.7亿元，同比+20%/+20%/+21%，对应PE为19x/16x/13x，考虑公司后续海外客户放量弹性大，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品不及预期、需求不及预期。

2025年报点评：收入韧性增长，高分红规划强化安全边际

山西汾酒(600809)
    投资要点
    事件：山西汾酒发布2025年年报，2025年营收387.18亿元，同比+7.52%，归母净利润122.46亿元，同比+0.03%，扣非后归母净利润122.53亿元，同比+0.06%；其中25Q4营收57.94亿元，同比+24.51%，归母净利润8.42亿元，同比-5.72%，扣非后归母净利润8.42亿元，同比-5.84%。
    25年收入延续韧性增长，青花20、玻汾表现更优。1）分产品来看，25年酒类收入同比+7.6%，其中汾酒、其他酒类分别同比+7.7%、+3.1%，其中25Q4汾酒、其他酒类收入分别同比+23.3%、+45.1%，预计四季度玻汾、系列酒等放量带动。25全年来看，预计青花20、玻汾维持较好增势，进一步夯实百亿级产品地位；预计青花30控货阶段性下滑，腰部巴拿马有所下滑、老白汾相对稳健。2）分地区来看，25年省内、省外收入分别同比-0.8%、+12.6%，省外占比提升3pct至65%，省外环山西及长江以南核心市场实现显著增长。
    毛利率下降、税金抬升拖累盈利，费用率保持稳健。25年销售净利率同比-2.3pct至31.8%，主要受销售毛利率下降、税金抬升拖累。25年销售毛利率同比-1.4pct至74.9%、税金及附加率同比+1.4pct至17.9%，预计均与产品结构下移有关。销售/管理费用率分别同比+0.2pct/-0.3pct，费用更为精准化投放。此外25年销售回款为354.6亿元，同比-3.2%，25年末合同负债为70.1亿元，环增12.3亿元/同减16.7亿元，合同负债相对平稳。
    高分红规划强化安全边际，中长期成长性仍然突出。短期来看，当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，预计26年下半年有望边际改善，而公司最新公告25-27年每年度分红总额不低于当年归母净利润的65%，高分红规划进一步强化安全边际。中长期来看，汾酒作为清香型白酒龙头，在收入规模达200亿元以上的大酒企中，受益香型差异化、全国化及多价位产品的增量贡献，成长空间仍然突出。
    盈利预测与投资评级：当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，我们预计26年行业报表营收增长将呈现前低后高，板块良性预期有望年中形成。而公司中长期成长性仍然突出，玻汾、青20全国化趋势能见度高，同时亦期待腰部产品经过下沉培育、逐步兑现场景修复增量。我们预计2026-2027年归母净利润为123、136亿元(原预期为124、137亿元)，新增2028年归母净利润为152亿元，对应当前PE分别为14、12、11X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；宏观经济不及预期；省外竞争加剧。

2025年报&2026一季报点评：盈利能力持续优化，看好半导体与新能源领域增量

同惠电子(920509)
    投资要点
    2026Q1延续同比增长态势，盈利能力同比持续改善。公司发布2025年报和2026一季报，2025全年实现营收2.32亿元，同比+19.57%；归母净利润6903万元，同比+36.85%；扣非归母净利润6519万元，同比+44.76%；销售毛利率59.51%，同比+3.50pct；销售净利率29.77%，同比+4.05pct。2026年一季度延续增长态势，实现营收4413万元，同比+12.89%；归母净利润1145万元，同比+15.40%；扣非归母净利润1085万元，同比+20.00%。费用端，2025年销售费用率9.33%，同比+1.31pct，系营销团队扩张与市场拓展投入增加；管理费用率7.76%，同比-1.14pct；财务费用率-0.27%，同比上升0.53pct，主要系银行存款利息收入下降；研发费用率13.61%，同比-2.56pct。
    元件参数测试为基本盘，微弱信号与系统集成业务增速亮眼。1）2025年元件参数测试仪器营收1.01亿元，占总营收的44%，为第一大业务，毛利率67.46%，维持高位且同比提升3.71pct，依托LCR数字电桥、阻抗分析仪等核心产品夯实基本盘；2）安规线材测试仪器2025年营收5088万元，同比+15%，毛利率45.92%，同比+1.82pct。3）微弱信号检测仪器2025年营收4415万元，同比+29%，毛利率显著提升6.08pct，受益于半导体、新材料领域精密测量需求增长。4）2025年系统集成测试设备营收1023万元，同比大幅增长171.67%，毛利率提升6.56pct，标志公司从仪器制造商向测试解决方案提供商转型初见成效。5）其他：2025年电力电子产品小幅波动，其他仪器附件及其他业务保持增长。整体看，公司半导体相关测试与系统集成业务高增，契合功率半导体、第三代半导体、新能源等行业快速发展趋势，产品结构持续优化。
    重点布局新兴高附加值产品，半导体与新能源测试打开长期成长空间。1）产品矩阵持续优化：公司重点发展半导体器件测试、新能源及电池测试等新兴高附加值应用场景，精准覆盖功率半导体企业从研发攻坚到量产质控的测试需求，持续提升产品核心竞争力与市场适配能力，不断丰富高端测试仪器产品矩阵，培育新业绩增长极。2）下游产业持续升级，行业增长动能充足。5G/6G通信技术持续演进、数据中心高速接口迭代升级、新能源汽车产业规模化普及，以及半导体与人工智能产业深度升级，催生了对高频、高带宽、高精度电子测试测量系统的旺盛需求。Frost&Sullivan预计到2029年全球市场规模将达到1,323亿元，2025-2029CAGR为6.7%。
    盈利预测与投资评级：基本维持公司2026~2027年归母净利润预测为0.83/1.01亿元（前值为0.87/1.06亿元），新增2028年预测为1.25亿元，对应最新PE为65/53/43x，高端仪器进口替代持续推进，公司具备长期成长潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年报点评：业绩阶段性承压，半导体国产替代前景可期

凯德石英(920179)
    投资要点
    受光伏业务减少及产能爬坡影响，业绩阶段性承压：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业收入2.80亿元，同比下降8.46%；实现归属于上市公司股东的净利润0.24亿元，同比下降26.62%。从单季度表现来看，2025Q4实现营业收入0.58亿元，同比下降21.69%，环比下降9.74%，2025Q4归母净利润0.02亿元，同比下降44.24%，环比下降61.61%。公司业绩承压主要受光伏太阳能行业需求减少拖累，该业务收入同比大幅下降87.48%，同时子公司凯芯新材料、凯美石英仍处于产能爬坡期，厂房折旧及人员成本增加对当期利润形成阶段性压力。盈利能力方面，2025年公司销售毛利率为42.46%，同比提升0.79pct，主要受益于高毛利的半导体业务占比提升；销售净利率为11.09%，同比下降2.08pct。
    产品结构持续优化，半导体业务持续向好：1）半导体业务营收占比增长，毛利率保持高位。分产品看，2025年半导体集成电路芯片用石英产品实现营收2.71亿元，同比增长14.18%，占总营收比重达96.56%，毛利率为43.47%，继续保持高位。2）半导体市场规模增长，公司有望迎来新的发展窗口期。2025年全球半导体市场实现结构性突破，行业规模增长，已逐步脱离传统消费电子主导的周期波动模式，形成以人工智能算力需求为核心，多领域协同驱动的增长格局，抗周期属性显著增强。受益于下游半导体产能转移及5G光纤需求增长，石英材料行业有望加速国产化进程，进入快速上行趋势。
    产能逐步释放满足高增需求：1）项目陆续建成投产，后续产能将逐步释放：公司凯芯新材料高端石英制品产业化项目、凯美石英大口径高品质石英玻璃管项目及凯德芯贝精密配件研发生产基地项目均已建成投产，后续产能将逐步释放。2）订单有望逐步放量：公司越来越多12英寸半导体高端石英制品通过下游客户认证，订单有望逐步放量。3）研发投入持续加码，技术攻关稳步推进：2025年公司研发投入占营收比重达6.79%，与浙江大学杭州国际科创中心共建联合实验室，研究开发高纯石英材料的新型检测与分析技术研究项目，总体目标是建立国际领先的高纯石英材料检测技术体系，支撑我国战略性新兴产业安全发展。
    盈利预测与投资评级：考虑光伏业务营收有所下滑，我们下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为0.40/0.57/0.82亿元（26-27年前值为0.52/0.66亿元），同增67%/43%/42%。尽管短期利润受折旧和爬坡影响，但随着半导体业务占比进一步提升及新增产能贡献收入，公司有望受益于半导体材料国产化进程，打开长期成长空间，因此维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、需求不及预期。

2025年报及2026年一季报点评：收入利润承压，关注客流修复和新项目进展

天目湖(603136)
    投资要点
    事件：2026年4月19日，天目湖发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营收5.08亿元，yoy-5.3%，归母净利润0.95亿元，yoy-8.9%，扣非归母净利润0.89亿元，yoy-11.3%。
    Q1收入和利润同比降幅收窄：25Q4营收1.22亿元，同比-7.1%；归母净利润0.12亿元，同比-37.7%，扣非归母净利润0.09亿元，同增-52.2%。26Q1收入为1.00亿元，yoy-4.5%；归母净利润0.10亿元，yoy-24.5%；扣非归母0.10亿元，yoy-20.8%。客流增长承压和客均消费下行的趋势下，公司收入有所下滑，成本费用端相对刚性，利润端下滑。
    各业务收入H2降幅收窄：分业务部门看，25年景区/温泉/酒店/旅行社/水世界业务收入分别为2.60/0.36/1.54/0.08/0.08亿元，yoy-7.9%/-16.0%/-3.6%/-6.0%/+7.5%（25H1为-11.9%/-17.4%/-6.5%/-98.3%/+220.5%）；毛利率分别为67.2%/39.8%/20.1%/5.3%/2.5%，同比-3.2/-7.2/-1.3/-1.3/+45.9pct。H2各业务收入同比降幅收窄。
    推进经营、资产和管理系统焕新：天目湖受益于苏超赛事和沪苏湖高铁开通，客流逐步修复。2026年公司聚力经营焕新，通过品牌升级建设、沉浸式演艺等差异化内容体验、渠道拓展和产品组合运营等激活流量价值；推进资产焕新，包括在建项目落地，储备项目策划和轻资产输出，审慎开展重资产投资布局，助力未来成长；深化管理焕新，提效赋能组织。
    盈利预测与投资评级：天目湖作为国内一站式旅游先行者，项目开发运营能力优异，国资赋能发展。随着未来新项目陆续投运，公司成长性可观。基于行业需求承压，下调2026/2027和新增2028年盈利预期，预计天目湖2026-2028年归母净利润1.1/1.2/1.3亿元（2026/2027年前值为1.5/1.7亿元），对应PE26/24/22倍，维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期，储备项目建设进度不及预期，自然灾害、极端天气等影响经营的风险。

2025年报&2026一季报点评：Q1营收同比+43%，具身智能+工业机器人双轮驱动

绿的谐波(688017)
    投资要点
    26Q1营收同比+42.96%，具身智能订单放量推动业绩提速：
    2025年公司实现营业收入5.71亿元，同比+47.31%；归母净利润1.24亿元，同比+121.42%；扣非归母净利润0.99亿元，同比+115.19%。26Q1公司实现营业收入1.40亿元，同比+42.96%；归母净利润0.33亿元，同比+61.17%；扣非归母净利润0.23亿元，同比+41.57%，公司业绩快速增长主要系工业机器人行业份额提升以及具身智能机器人业务规模大幅增长、生产运营效率提升所致。分产品看，2025年谐波减速器及金属件收入4.76亿元，同比+46.42%，占主营业务收入84.23%；机电一体化产品收入0.74亿元，同比+41.28%；智能自动化装备收入0.15亿元，同比+221.35%。从产销量看，2025年公司谐波减速器销量42.5万台，同比+72.48%；金属部件销量71.2万件，同比+81.56%；机电一体化产品销量1.22万套，同比+72.10%，核心产品出货量保持较快增长。
    销售毛利率基本稳定，期间费用率显著下降：
    2025年公司销售毛利率为36.91%，同比-0.63pct，2026Q1单季度销售毛利率为33.62%，同比-0.44pct。分业务看，2025年谐波减速器及金属件/机电一体化产品/智能自动化装备毛利率分别为36.77%/40.89%/11.52%，同比分别+0.64pct/-0.25pct/-39.34pct。2025年公司销售净利率22.05%，同比+7.64pct，2026Q1单季度销售净利率为23.54%，同比+2.05pct。
    2025年公司期间费用率为16.70%，同比-5.04pct，销售/管理/财务/研发费用率为2.32%/4.63%/0.30%/9.45%，同比-1.02pct/-1.04pct/+0.37pct/-3.35pct。财务费用率增加主要系货币资金利息收入减少所致。公司维持高研发投入，研发费用率维持在较高水平，助力公司产品实力不断提升。
    具身智能驱动核心零部件国产替代加速，产能扩张匹配需求增量：（1）具身智能赛道：公司作为国内谐波减速器龙头，在具身智能场景谐波减速器的市场占有率全球领先，客户数量和产品出货量持续提升，已成为多家头部具身智能机器人企业的核心供应商，并实现国际头部机器人客户的批量交付；同时推出专用于具身智能场景的轻量化、智能化专用关节模组，实现核心传动部件横向整合。
    （2）产能布局：公司2025年完成定向增发发行，募投"新一代精密传动装置智能制造项目"于2025年正式启动建设，产能稳步爬坡，核心产品产能利用率维持高位，供应链稳定性与交付能力持续强化，为工业机器人复苏与具身智能机器人产业化带来的增量需求提供产能支撑。
    （3）第二曲线：行星滚柱丝杠、电液伺服等直线传动机构实现规模化量产，全面切入具身智能机器人、高端数控机床、智能汽车等核心供应链；2025年全球首台高压微小排量伺服电机泵落地，并与头部汽车智能底盘系统提供商就智能主动悬架、电动转向、线控制动等应用展开深度合作，平台化布局打开中长期成长空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到工业机器人行业回暖叠加具身智能核心零部件订单持续放量，我们维持公司2026-2027年归母净利润预测为2.12/3.22亿元，新增预测2028年归母净利润为4.29亿元，当前股价对应动态PE分别为191/125/94倍，考虑到公司在具身智能核心零部件的龙头地位，维持"增持"评级。
    风险提示：下游工业机器人需求不及预期；具身智能机器人产业化进展不及预期；行业竞争加剧。

25年报及26年一季报点评：业绩超市场预期，人形业务进展加速

雷赛智能(002979)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收18.7亿元，同比+18.3%，归母净利润2.3亿元，同比+12.4%，25Q4/26Q1实现营收5.7/5.3亿元，同比+33.6%/+34.6%，归母净利润分别为0.7/0.7亿元，同比+16.1%/+29.2%；25年毛利率39.0%，同比+0.6pct，归母净利率12.0%，同比-0.6pct，25Q4/26Q1毛利率38.8%/38.9%，同比+0.9/+0.6pct，归母净利率11.4%/13.7%，同比-1.7/-0.6pct。由于公司三年战略升级逐步闭环，连续5个季度加速同比增长，业绩超市场预期。
    四大管理举措持续见效、深耕大行业大客户。25年公司伺服/步进/控制技术收入9.2/6.5/2.9亿元，同比+30%/+8%/+14%，毛利率为28.1%/42.8%/65.0%，同比+0.1/+3.7/-1.2pct。公司坚持“深耕大行业大客户+打造爆品与场景方案+激发渠道网络活力+三线协同成就客户”，聚焦半导体、光通讯、高端机床、物流、机器人等战略性行业，25年伺服市占率4.1%，同比+0.8pct。
    人形机器人业务厚积薄发、打造第二增长曲线。公司机器人业务定位是核心零部件、组件和解决方案提供商，无框力矩电机25年交付超过12万台，同增20倍以上，并获得智元机器人“优秀供应商伙伴”，截至26Q1末在建产能200万台。行星关节模组、谐波关节模组以及高自由度灵巧手研发成功并实现批量供应，截至26Q1末已经获得数十家主流机器人客户订单，并开始规模化供货。
    期间费用有所上升、Q1现金流短期承压。公司25年/26Q1期间费用5.1/1.4亿元，同比+28.7%/+40.3%，期间费用率27.2%/25.7%，同比+2.2/+1.0pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率8.1%/5.6%/11.7%/0.2%，同比变动+0.8/+0.9/-0.7/-0.0pct。26Q1经营活动现金净额-0.5亿元（25Q1为-0.04亿元）。截至26Q1末，公司合同负债0.1亿元，较年初+2.2%。应收账款8.3亿元，较年初+8.6%。存货5.1亿元，较年初+23.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于高投入阶段，我们下修公司26-27年归母净利润为3.1/4.1亿元（原值为3.7/4.8亿元），预计28年为5.5亿元，同比+38%/+31%/+36%，对应现价PE分别为42x、32x、23x。考虑到公司主业持续增长，机器人业务空间广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。

2026年一季报点评：业绩符合市场预期，多业务板块持续向好

璞泰来(603659)
    投资要点
    业绩符合市场预期。公司26Q1营收43.5亿元，同环比+35.3％/-10.9％，归母净利7亿元，同环比+44.4%/+6.8％，扣非净利6.6亿元，同环比+38.2%/+4.2％，毛利率29.8%，同环比-2.4/-0.3pct，业绩符合市场预期。
    负极Q1稳中有升、新产品26年贡献增量。负极端，我们预计26Q1出货3.6万吨，同环比+15%/-10%，Q2出货环比我们预计进一步增长，公司四川一期10万吨已逐步投产，随着产能爬坡+新产品导入，下半年我们预计快速起量，我们预计26年出货25万吨，同增80%；公司积极推进超高容量负极、CVD负极、以及单壁碳管的研发与量产。
    隔膜及PVDF产能释放、贡献后续增量。涂覆膜我们预计26Q1出货34亿平+，环比微降，26年我们预计出货150-160亿平，同增40%+；盈利端，公司单平净利稳定，26年我们预计可维持；基膜端，我们预计26Q1出货4.6亿平，同环比+130%/-7%，25年底公司产能达21亿平，26年出货我们预计20-22亿平，满产满销，后续四川卓勤20亿平新增产能26H2投产，27年贡献增量。设备端，公司26年完成单线3亿㎡基膜产线的交付，并启动单线4亿㎡基膜产线的研发，全年利润我们预计实现同比正增长。公司PVDF及含氟聚合物Q1股比提升至60%，我们预计叠加出货提升至1.2万吨，我们预计贡献1-1.5亿利润，26年总产能我们预计达5万吨，我们预计26年利润贡献进一步增长。
    资本开支增加、存货较年初小幅提升。公司26Q1期间费用4.9亿元，同环比+30.8%/-14.6%，费用率11.3%，同环比-0.4/-0.5pct；26Q1经营性现金流9.5亿元，同环比+78.8%/-7.9%；26Q1资本开支6.8亿元，同环比+156%/+7%；26Q1末存货98.3亿元，较年初+10.4%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利预测33.3/43.8/53.5亿元，同比+41%/+32%/+22%，对应PE为23x/18x/14x，考虑公司负极、隔膜、功能性材料多点开花，给予26年30x PE，目标价47元，维持“买入”评级。
    风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。

2025年报点评：家电需求放缓导致业绩承压26年服务器需求起量逐步驱动成长

海达尔(920699)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业收入3.70亿元，同比减少11.17%；实现归属于上市公司股东的净利润0.63亿元，同比减少22.09%。从单季度表现来看，2025Q4实现营业收入0.86亿元，环比减少15.60%，同比减少31.55%，2025Q4归母净利润0.11亿元，环比减少41.11%，同比减少58.81%。
    营收利润双降，毛利率坚挺：分产品看，2025年滑轨/钣金件/其他业务分别实现收入3.64/0.03/0.04亿元，同比-10.94%/-57.03%/+82.38%，主要系家电客户需求相较于2024年略有回落，新品模具收入同比增长较多。毛利率方面：公司2025年实现毛利率29.50%，同比-0.26pct。其中滑轨/钣金件/其他业务分别实现毛利率29.61%/11.06%/32.65%，同比-0.57/-1.48/+31.47pct，主要系其他业务新增收入以模具为主，相较其他品类毛利率略高。
    期间费率小幅上行，现金流有所改善：公司25年期间费用0.33亿元，同比+12.85%，费用率8.93%，同比+1.90pct。其中，研发费用0.14亿元，同比+10.34%，系公司保持始终稳定研发投入力度；财务费用0.004亿元，同比-72.41%，主要系本期贷款总量下降以及年度汇率变动影响。现金流方面，经营性现金流0.75亿元，同比+31.02%，系本期总体采购量较上年减少，用于采购商品、接受劳务的现金支出大幅减少。期末存货0.61亿元，较期初+22.72%。
    立足精密滑轨核心主业，紧抓行业升级成长机遇：展望2026年公司将深耕核心市场，依托家电滑轨、服务器滑轨的规模效应，持续加大市场拓展力度。同时持续加大研发投入，紧跟市场发展潮流，积极开拓新产品、新领域、新应用场景，未来随AI服务器需求拉动，公司有望受益增长。
    盈利预测与投资评级：考虑家电行业需求略有放缓，我们下调2026-2027盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为0.73/0.88/1.07亿元（2026-2027年前值为0.85/1.0亿元），同增15.43%/20.02%/21.64%，对应PE为27/22/18倍，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧、盈利不及预期。

2026年一季报点评：业绩超预期拟更名紫金龙净，紫金引领全球矿山绿能启航

龙净环保(600388)
    投资要点
    事件：公司公告2026年一季报，2026年一季度公司实现营业收入23.74亿元，同比增长20.77%；归母净利润2.44亿元，同比增长31.89%；扣非归母净利润2.25亿元，同比增长30.49%；加权平均ROE同比提高0.4pct，至2.2%。
    业绩同增32%，我们预计还原后真实经营业绩增速更高。2026年一季度公司实现营业收入23.74亿元，同比增长20.77%；归母净利润2.44亿元，同比增长31.89%；扣非归母净利润2.25亿元，同比增长30.49%。2026年第一季度公司财务费用0.43亿元，同比增加0.29亿元，其中扣除利息费用和利息收入后的财务费用为0.24亿元（25年同期为-0.02亿元），我们预计是受到汇兑损益的影响。根据公司2025年年报，公司转让乐清市柳市垃圾焚烧发电项目，合并范围在2026年有所变化。考虑以上因素加回，我们预计公司真实经营业绩增速更高。
    环保设备新签订单维持稳健，在手订单提升且充足。2026年第一季度公司新增环保设备工程合同共计26.1亿元，同比-0.57%，结构上来看，电力行业占比72.14%，非电行业占比27.86%；截至2026/3/31，公司在手环保设备工程合同198.26亿元，较2025/3/31和2025/12/31分别增加4.05亿元和9.36亿元。订单储备充足。
    拟更名紫金龙净，紫金引领全球矿山绿能启航。公司中文名称拟变更为紫金龙净环保新能源股份有限公司，证券简称拟变更为紫金龙净，变更后的公司名更好体现产业布局、未来战略方向以及和紫金矿业的协同优势。紫金引领下，公司持续聚焦矿山微电网&矿卡电动化无人化，构建矿山绿色能源综合解决方案。根据2025年公司年报，1）绿电板块：截至2025/12/31公司矿山绿电国内外已投运绿电总装机容量约1.2GW，贡献规模利润，新项目进度来看，西藏麻米措420MWp光伏+1650MWh储能“源网荷储一体化”能源站项目按计划开展建设，刚果（金）凯兰庚140MW水力发电机组+60MWp光伏（一期）项目详细设计、施工准备等相关工作稳步推进，项目储备充足。2）电动矿卡：公司自主研发大型电动矿卡并建成总装生产线。2025年，公司突破大吨位纯电动矿用自卸车技术壁垒，下线并交付首台LK220E电动矿卡，并与西藏巨龙铜业签订首批购销合同。推进更大吨位LK350E电动矿卡、无人驾驶LK110EI电动矿卡研发，其中LK110EI实现紫金山金铜矿采购订单签订，助推绿色矿山建设与智能化转型，加快形成战略增长极。
    盈利预测与投资评级：矿业是双碳绿能最佳的应用场景之一，紫金矿业持续赋能，矿山绿电与矿山新能源矿卡双轮驱动，助力矿业持续成长与绿色转型。我们维持2026至2028年归母净利润预测14.1/17.5/20.2亿元，2026至2028年PE为18/14/12倍（估值日2026/4/22），维持“买入”评级。
    风险提示：项目投产进度不及预期，市场竞争加剧等

2025年报点评：Q4业绩略超预期，涨价落地业绩拐点明确

湖南裕能(301358)
    投资要点
    业绩略超市场预期。公司25年营收346.2亿元，同比+53.2%，归母净利12.8亿元，同比+115.2%，扣非净利12.4亿元，同比+117.5%，毛利率9.2%，同比+1.3pct；其中25Q4营收114亿元，同环比+69.6％/+28.5％，归母净利6.3亿元，同环比+513.9%/+85.9％，扣非净利6.1亿元，同环比+542%/+86.9％，毛利率11.7%，同环比+3.9/+2.9pct，其中Q4确认公允价值变动损益-1.6亿元，业绩略超市场预期。
    公司出货满产满销、高端产品占比快速提升。公司25年铁锂出货113.7万吨，同增60%，其中我们预计公司25Q4铁锂出货35万吨，同环比+50%/+16%，份额进一步提升，我们预计26年公司维持满产满销，预计26年出货160万吨，同增40%，储能需求超预期公司充分受益。此外公司高端产品25年出货58.85万吨，占比已达50%+，我们预计其中25Q4高端产品出货24.3万吨，占比高达69%；我们预计26年高端产品占比提升至70-80%，龙头地位稳固。
    供不应求公司涨价落地、盈利弹性可观。公司铁锂全年均价3.37万元/吨，同比略降，毛利率8.89%，对应单吨毛利0.27万/吨，同增10%，我们测算公司Q4单吨毛利预计0.38万元/吨，环增近50%，单吨净利0.17万元/吨，环比大幅提升，主要系Q4部分客户涨价落地，叠加产品结构优化、碳酸锂涨价带来一定库存收益，若加回公司公允价值变动损益，单吨净利超0.2万/吨；当前公司供不应求，26年大客户跟进，整体盈利水平有望提升至0.3万元/吨。另外，公司120万吨磷矿产能25年底投产，26年有望增厚铁锂利润。
    公司费用控制良好、年底存货增加。公司25年期间费用11.3亿元，同比+25%，费用率3.3%，同比-0.7pct，其中Q4期间费用3.3亿元，同环比+19.1%/+16.6%，费用率2.9%，同环比-1.2/-0.3pct；25年经营性净现金流-15.5亿元，同比-48.4%，其中Q4经营性现金流-2.1亿元，同环比+74.1%/+71.9%；25年资本开支22.3亿元，同比+71.1%，其中Q4资本开支6.5亿元，同环比+157.8%/+41.2%；25年末存货36.3亿元，较年初增长29.7%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司满产满销，且未来盈利弹性可观，我们预计26-27年归母净利润为46.5/55.6亿元（原预测35/47.3亿元），新增28年归母净利润预测66.5亿元，同比+264%/+20%/+20%，对应15/13/11倍PE，给予27年20X PE，目标价131.8元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。

2026年一季报点评：业绩翻倍验证高弹性，流量龙头与市场景气共振

同花顺(300033)
    事件：2026年第一季度，公司实现营业总收入同比+41%至10.53亿元，归母净利润同比+113%至2.56亿元。
    投资要点
    现金流表现突出，我们预计C端业务发展稳健：据Wind，2026一季度，A股日均成交额同比2025一季度+69%至2.58万亿元，环比2025第四季度+31%，市场交投持续活跃。受此带动，我们预计公司互联网推广服务业务，和增值电信业务的销售收款及预收款快速增长，推动2026Q1经营活动产生的现金流量净额同比+168%至8.4亿元，销售商品、提供劳务收到的现金同比+72%至20.3亿元，且公司合同负债同比+42%至26.6亿元（再创历史新高）。
    销售费用增长较快：2026年一季度，公司营业总成本同比+25%至7.91亿元。①营业成本同比+35%至1.58亿元。②研发费用同比+3%至2.98亿元，研发费用率同比-11.0pct至28%。③销售费用同比+78%至2.95亿元，销售费用率同比+5.8pct至28%，主要系公司加大销售推广力度，销售人员薪酬及广告宣传费增加所致。④管理费用同比+6%至0.67亿元，管理费用率同比-2.1pct至6.3%。
    我们看好同花顺的核心逻辑在于其三重业务梯次发力：①公司广告及互联网推广服务依托3700万月活流量稳居第三方证券服务App第一（据易观千帆，截至2026年3月），与市场成交额高度正相关，在景气周期中弹性最大。②公司增值电信服务以预收款模式构筑稳健基本盘，合同负债持续高位提供业绩确定性。③公司B端iFinD金融数据终端借AI大模型（HithinkGPT）智能化升级，陆续获得金融机构订单，有望打开第二成长曲线。三者共同形成“C端流量变现+B端技术输出”的双轮驱动格局，龙头α属性持续强化。
    盈利预测与投资评级：基于资本市场活跃度持续向好，利好公司C端各项业务收入增长，我们维持此前盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为47/60/73亿元，分别同比+47%/+27%/+22%，对应PE分别为39/31/25倍，维持“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期。

2025年报点评：业绩符合市场预期，机器人产品不断拓展

震裕科技(300953)
    投资要点
    业绩与快报基本符合、符合市场预期。公司25年营收97.4亿元，同比+36.6%，归母净利5.1亿元，同比+102%，扣非净利5亿元，同比+114.6%，毛利率15%，同比+1.1pct；其中25Q4营收31.4亿元，同环比+48.7％/+23.4％，归母净利1亿元，同环比+23.9%/-49.7％，扣非净利1亿元，同环比+32.3%/-51％，毛利率13.6%，同环比-2/-3.4pct，业绩符合市场预期。
    结构件盈利逐步提升、26年拐点明确。公司精密结构件25年收入79亿元，同增38%，毛利率15.5%，其中结构件我们预计62-63亿左右，同增50%，其中Q4收入预计20-21亿元，满产满销，我们预计26Q1收入环比略降，同增50%+，26年全年收入我们预计100亿+，同增60%，盈利端，我们预计25年结构件毛利率15%，26Q1毛利率预计提升至17%+，盈利拐点明确；我们预计铁芯业务25年收入16-17亿，毛利率持续提升，范斯特子公司贡献1.5亿利润，26年我们预计可维持20%+增长。模具25年全年收入4.4亿元，同增6%，毛利率50%，贡献稳定增长。
    机器人产品不断拓展、大客户进展顺利。公司25年机器人收入预计0.15亿元，占总收入0.15%。产品端，公司完成开发整套人形机器人丝杠产品，并实现行星滚柱丝杠-线性执行器-集成仿生臂产品的迭代，同时拓展微型丝杠/行星齿轮模组/涡轮蜗杆等灵巧手硬件产品，新产品项目不断兑现；客户端，丝杠直接对接海外大客户；国内大部分已采用或正在研发使用线性执行器模组和反向式行星滚柱丝杠的人形机器人本体厂实现小批量供货、送样、技术交流等，灵巧手精密零部件已对国内知名本体厂家实现小批量供货。相关产品已经得到国内外多个知名头部人形机器人本体客户验证。
    布局算力卫星结构件新业务。公司成立子公司震裕星算，公司持股70%，陆川持股30%，其中陆川系国内卫星公司国星宇航的创始人、董事长，子公司将布局卫星结构件，卡位头部客户。
    费用控制良好、现金流同比转正。公司25年期间费用8.5亿元，同比+18.5%，费用率8.7%，同比-1.3pct，其中Q4期间费用2.8亿元，同环比+15%/+36.5%，费用率8.8%，同环比-2.6/+0.8pct；25年经营性净现金流3.7亿元，同比转正，其中Q4经营性现金流1.3亿元，同环比+265.2%/+96.97%；25年资本开支3.5亿元，同比+22%，其中Q4资本开支0.6亿元，同环比+11.9%/-11.7%；25年末存货12.2亿元，较年初增加23.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑结构件盈利逐步提升、机器人业务进展顺利，我们预计26-27年归母净利润为11.9/17.7亿元，（原预测9/12.6亿元），新增28年归母净利润预测23.4亿元，同比+132%/+49%/+32%，对应33/22/17倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期。

2026年一季报点评：2026Q1业绩符合预期，汽玻龙头成长步伐稳健

福耀玻璃(600660)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季度报告。2026年一季度公司实现营业收入104.13亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润17.12亿元，同比下滑15.68%；实现扣除汇兑归母净利润21.5亿，同比+19.87%；实现毛利率37.38%，同比增长1.97个百分点。公司2026Q1营业收入与归母净利润符合我们的预期，扣除汇兑后归母净利润略好于我们预期。
    公司2026Q1业绩符合预期，毛利率同比增长。营收端，公司2026Q1单季度实现营业收入104.13亿元，同比增长5.08%；其中汽车玻璃主营业务营业收入是96.51亿元，同比增长6.91%，主要系公司汽车玻璃产品升级推动ASP提升。ASP方面，公司2026年Q1汽车玻璃每平方米单价同比提升11.01%，主要系汽车玻璃产品持续升级，公司高附加值产品收入占比不断提升。毛利率方面，公司2026Q1单季度毛利率为37.38%，同比增长1.97个百分点，环比微增0.35个百分点。期间费用方面，公司2026Q1单季度期间费用率为18.19%，同比提升7.55个百分点；其中，2026Q1单季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.11%/7.74%/4.86%/2.49%，同比分别+0.10/+0.85/-0.59/+6.02个百分点；公司2026Q1财务费用率同比显著提升主要系汇兑亏损所致。归母净利润方面，公司2026Q1单季度实现归母净利润17.12亿元，同比下降15.68%；对应归母净利率16.44%，同比下降4.05个百分点。扣除汇兑归母净利润方面，公司2026Q1单季度实现扣除汇兑后归母净利润21.50亿元，同比增长19.87%。
    全球汽车玻璃行业龙头，份额提升+单车ASP增长推动公司持续发展向上。1）份额方面，全球汽玻行业格局集中，福耀汽玻业务增速显著优于全球汽车产量增速，且公司正处于第三轮资本开支周期，随着后续美国扩产项目、福清出口基地和福耀合肥基地等产能陆续释放，公司全球份额有望实现进一步提升。2）单车ASP方面，随着汽车智能化的持续发展，汽车玻璃的功能也在持续升级，HUD前挡、全景天幕（集成镀膜、调光等功能）、双层边窗等高附加值产品渗透率的提升持续推动汽玻行业和公司单车配套价值量增长。
    盈利预测与投资评级：考虑到因外汇波动导致公司汇兑亏损等情况，我们维持公司2026年归母净利润预测101.29亿元，将2027-2028年的归母净利润预测从111.10亿元/121.73亿元调整至110.70亿元/121.33亿元，对应的EPS分别为3.88元、4.24元、4.65元，市盈率分别为15.56倍、14.24倍、12.99倍，公司作为全球汽玻龙头仍处估值低位，看好公司长期稳健发展，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格、能源价格以及海运费上涨超预期；汽车行业销量不及预期；新建产能爬坡不及预期。

2026年一季报点评：收入/归母净利润+16%/31%，员工持股彰显成长信心

华测检测(300012)
    投资要点
    公司披露2026年一季报
    2026年Q1公司实现营业总收入15.0亿元，同比增长16%。归母净利润1.8亿元，同比增长31%，扣非归母净利润1.64亿元，同比增长31%。分区域，境内/境外营收分别为13/2亿元，同比分别增长12%/72%。国际化进程提速，海外业务引领增长。Q1公司回款表现良好，经营性现金流净额166万，同比提升102%。
    资产减值/信用减值损失同比减少，净利率提升
    2026年一季度公司销售毛利率45.95%，同比下降0.32pct，销售净利率11.81%，同比增长1.6pct。期间费用率33.82%，同比增长0.97pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.9%/7.8%/8.9%/0.3%，同比分别变动-0.98/+1.20/+0.75/+0.01pct。公司利润增速高于营收，主要系资产减值/信用减值损失同比减少（同比减少约0.37亿元）。
    员工持股计划草案发布，彰显成长信心
    2026年4月10日公司发布第五期员工持股计划草案，覆盖董事和高管（共8名）、中层管理和技术骨干（不超过62名）在内的70名员工，资金来源为员工自筹与大股东提供有偿借款，筹集资金上限7345万元，对应股份数量上限500万股，每股14.69元（截至4/22公司收盘价16.95元），股份来源为公司回购专用账户回购的A股。股权激励绑定核心人才、完善治理结构，同时也彰显公司对未来的成长信心。
    盈利预测与投资评级：
    考虑公司国际化进程提速，海外业务快速增长，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为11.7/12.9/14.4亿元，当前市值对应PE25/23/20X，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧等

2026年一季报点评：营收同比+38%超预期，解决方案、光通信等引领增长

普源精电(688337)
    投资要点
    解决方案/大客户营收同比+144%/194%，拐点向上趋势明显
    公司2026年Q1实现营业收入2.3亿元，同比增长38%，归母净利润0.23亿元，同比增长512%，扣非归母净利润0.15亿元（去年同期亏损0.09亿元）。收入表现超预期，主要受益解决方案快速兑现和战略性大客户份额提升：（1）拳头产品数字示波器稳健增长，搭载自研芯片的示波器销售收入同比增长20%，其中高分辨率/高端示波器销售收入分别增长25%/29%，（2）解决方案实现营收0.68亿元，同比增长145%，为收入超预期的主要驱动力，（3）大客户（框架采购协议或直销的战略性客户）销售收入同比增长194%，其中光通信领域核心大客户销售收入同比增长148%。利润同比高增，主要受益于业务结构优化和规模效应。
    毛利率同环比提升，三费率下降明显
    2026年Q1公司销售毛利率为58.1%，同比增长1.95pct，销售净利率10.0%，同比增长7.74pct，毛利率提升主要受益于高毛利率的解决方案占比上行（25年解决方案毛利率65%）。2025年公司期间费用率49.1%，同比下降13.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.9%/9.1%/24.2%/2.9%，同比分别变动-3.6/-5.4/-7.3/+3.2pct，新品放量和解决方案兑现业绩，规模效应摊薄费用。
    股权激励绑定核心员工，彰显成长信心
    2025年4月公司发布2025年限制性股票激励计划草案，并于9月审议通过。该激励计划包括第一类、第二类限制性股票，分别覆盖58名/36名核心骨干员工，数量分别为60/34万股，占授予时总股本0.31%/0.18%。限制性股票公司层面业绩考核目标为：①触发值：2025/2026年收入同比增长15%或归母净利润同比增长10%，②目标值：2025/2026年收入同比增长30%或归母净利润同比增长20%。股权激励绑定核心员工，彰显公司长期成长信心。
    盈利预测与投资评级：
    我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为1.5/2.4/3.5亿元，当前市值对应PE83/52/36X，维持“增持”评级。
    风险提示：新品落地和客户拓展不及预期、地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等

2025年年报点评：减值充分业绩减亏，深耕北京去化稳健

城建发展(600266)
    投资要点
    事件：4月18日，公司发布2025年年报，全年实现营业收入302.81亿元，同比增长19.0%；归母净利润-4.13亿元，同比减亏56.6%。
    结转修复带动收入改善，利润端仍受减值扰动。2025年，公司实现营业收入302.81亿元，同比增长19.0%，增长主要来自项目结转放量。归母净利润-4.13亿元，同比减亏56.6%，主要由于结转结构改善带动毛利率回升至20.0%，同比提升4.1pct，同时投资净收益提升至9.50亿元，同比增加16.72亿元。此外，公司计提资产减值34.04亿元，同比多计提6.61亿元、公允价值变动收益同比减少3.60亿元、所得税费用同比增加4.26亿元，均影响利润修复。
    销售端仍在筑底，拿地补仓北京核心资源。公司坚持“去库存、防风险”主线，通过多盘联动、自销自渠及价格优化加快去化，2025年实现销售金额140.39亿元，同比-30.7%，销售均价29374元/平方米，同比-32.3%。截至2025年末，公司待结转面积282.44万平方米，为后续收入确认提供一定支撑。拿地方面，公司延续审慎投资策略，2025年在北京以低价或低溢价获取北四村、岳各庄、东小口和祈西4宗地块，继续夯实核心城市货值储备。
    杠杆与融资结构持续优化，低成本资金优势凸显。截至2025年末，公司资产负债率为75.89%，同比下降4.13pct；有息负债379.12亿元，同比减少22.21亿元；货币资金85.08亿元，现金短债比1.87，整体偿债安全边际保持稳定。同时，公司平均融资成本进一步降至2.99%，同比下降72BP，延续行业内较强的融资优势。受销售回款减少影响，2025年经营活动现金流净额6.23亿元，同比下降88.8%。
    盈利预测与投资评级：尽管公司2025年表观利润仍受减值扰动，但开发主业毛利率已出现修复，待结转资源充沛，业绩有望逐步改善。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为2.99/4.31/5.45亿元，对应PE分别为34.3/23.8/18.8倍。考虑到公司深耕北京、待结转资源有支撑，融资成本保持低位，维持“买入”评级。
    风险提示：市场复苏不及预期；销售去化速度慢于预期；行业流动性风险加剧。

2025年年报点评：资产减值扰动，整体经营向好

金达威(002626)
    投资要点
    金达威公布2025年报，全年收入/归母净利润分别为33.65/3.40亿元，同比+3.87%/-0.61%，其中Q4收入/归母净利润分别为7.61亿元/亏损-0.21亿元，同比-15.18%/由盈转亏；2025年盈利主要受计提资产减值影响（2025年资产减值损失-1.38亿元，下文详述）。
    分产品看，维生素A原料/辅酶Q10系列/营养保健品分别实现营收3.3/7.0/19.2亿元，同增22%/-5%/持平，三大系列毛利率同比分别-10/+6/+1pct至23%/54%/36%，辅酶Q10主要系单价下跌，销量及毛利率均提升。
    2025/25Q4公司毛利率分别39.35%/36.36%，同比+0.83/-3.43pct，Q4毛利率走低或与辅酶Q10单季度价格走低（季节正常波动，Q1有望修复）、维A价格基数较高影响。维生素A市价供参考（非公司订单价格），24Q4/25Q4为165/63元/千克，24全年/25全年为133/77元/千克；25Q1/26Q1为112/69元/千克；本轮涨价前后61/116元/千克、25Q2均价74元/千克。
    费用稳中有降，短期盈利受资产减值影响。2025年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.10/-0.51/+0.11/+1.5pct至9.87%/11.34%/2.25%/0.9%；25Q4同比分别+2.00/+2.81/+0.29/+5.5pct至10.53%/13.26%/2.43%/2.6%；2025年公司销售净利率同比-1.80pct至9.53%，主要系-1.38亿的资产减值损失影响，其中存货/无形资产/商誉损失-0.45/-0.29/-0.52亿元，商誉减值主要来自C端副品牌Zipfizz（2025年Zipfizz计提0.52亿，与整体商誉口径吻合，净利润同比-183.40%）；财务费用走高主要系汇兑影响。
    2025年子公司金达威药业（辅酶Q10/DHA/ARA）/金达威维生素（食品饲料添加剂）/诚信药业（医药原料等）/Vita-best/DRB/Zipfizz分别实现营收8/4/1/5/11/5亿元，同比分别-8%/+34%/+4%/+21%/+2%/-10%，净利润同比-14%/+70%/+87%/转盈（经前序调整VB已实现转盈）/+5%/-183%至1.7/0.2/-0.1/0.2/1.5/-0.4亿元，药业/维生素/VB/DRB净利率同比-1pct/+1pct/转盈/持平至21%/5%/4%/14%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年集中计提资产减值损失、2026年轻装上阵，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测至5.32/6.04亿元（前值5.03/5.85亿元），并新增2028年利润预测7.14亿元，对应PE为19/17/14倍。考虑到2026年各业务均有着力点，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。