集装箱业务收入新高，新兴业务推进打造工业涂料平台企业

麦加芯彩(603062)
    事件：麦加芯彩发布2024年年报，实现营业收入21.39亿元，同比增长87.56%；营业利润2.47亿元，同比增长26.46%；归属于上市公司股东的净利润2.11亿元，同比增长26.30%。按1.08亿股的总股本计，实现基本每股收益1.97元（扣非后为1.67元）。其中，第四季度实现营业收入7.45亿元，同比增长102.38%、环比增长17.12%；实现归属于上市公司股东的净利润0.71亿元，同比增长507.81%、环比增长7.26%。
    集装箱涂料销量高增，贡献公司收入及毛利增量。2024年公司营业收入同比增加9.98亿元，销售额增加主要系集装箱行业景气回升带动大量的集装箱涂料需求，公司产品销量增加所致。分业务看，集装箱涂料、风电叶片涂料和其他工业涂料分别实现营收17.26、3.93、0.18亿元，同比变动+11.42、-1.17、-0.27亿元。盈利方面，公司毛利润为4.43亿元，同比增加0.97亿元；综合毛利率20.7%，yoy-9.6pcts。分业务看，集装箱涂料毛利额为2.9亿元，同比增加1.9亿元，毛利率为16.9%，yoy-0.14pcts；风电涂料毛利额为1.47亿元，yoy-0.89亿元，毛利率为37.5%，yoy-8.8pcts。
    （1）集装箱涂料：销售突破记录，持续开拓全球头部客户。从销量上看，受益于2024年集装箱景气回暖，公司集装箱涂料销量逐季度提升，全年达到11.14万吨，同比增长213.0%。在客户拓展领域，公司在全球排名前十的集装箱航运公司和集装箱租赁公司的覆盖率继续提升。（2）风电涂料：海外市场及海上风电实现突破，2025年风电涂料销售有望进一步提升。在海外市场领域，公司实现了NORDEX供应链的进入，标志着公司风电涂料在海外整机厂商的开端性突破。
    公司成本管理能力强，24年期间费用率同比下降。费用方面，2024年公司期间费用1.79亿元，同比增加0.31亿元；期间费用率8.4%，yoy-4.6pcts；其中销售/管理/研发/财务费用分别为0.75/0.49/0.59/0.04亿元，同比变动+0.2/+0.04/+0.08/-0.03亿元，对应费用率分别为3.5%/2.3%/2.8%/-0.2%。
    新兴业务稳步推进，打造国内工业涂料最具竞争力的平台企业。2025年，公司将继续巩固集装箱涂料和风电涂料业务，同时加速船舶、光伏、海工、储能、电力、数据中心等应用领域的推进。2024年下半年公司收购了科思创纳米级光伏玻璃涂层相关资产，2025年有望实现主要客户批量销售。近日公司公告已取得挪威船级社（DNV）防污漆证书，后续将继续推进中国、美国船级社的认证进展。船级社认证有助于公司开拓船舶涂料市场，进一步打开发展空间。
    盈利预测与估值：结合公司产品价格趋势、未来产能投放节奏，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.6/3.2/3.9亿元（2025、2026年前值为2.6/3.2亿元），维持“买入”的投资评级。
    风险提示：宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险、新建项目进度及盈利不达预期风险

业绩基本符合预期，葫芦岛进入贡献期

扬农化工(600486)
    事件：扬农化工发布2024年年报，实现营业收入104.35亿元，同比减少9.09%；归属于上市公司股东的净利润12.02亿元，同比减少23.19%。按4.07亿股的总股本，实现每股收益2.98元，每股经营现金流5.30元。其中第四季度实现营业收入24.19亿元，同比增长9.76%；实现归属于上市公司股东的净利润1.76亿元，同比减少13.71%；折合单季度EPS0.43元。
    营收规模同比下滑：销量同比增加，但受累于原药产品价格同比下降。2024年，公司销售收入104.35亿元，较上年减少10.43亿元（同比-9.09%）；从结构上看，原药、贸易、制剂收入分别为64.18亿元、23.06亿元、15.45亿元，分别同比变动-9.65、+0.82、-1.31亿元，yoy-13.1%、+3.7%、-7.8%。原药及制剂业务收入规模同比下降较多，但贸易收入略有增长。
    从销量上看，2024年全年原药销量9.99万吨，同比增加0.34万吨，yoy+3.5%，制剂（不折百）业务销量为3.64万吨，同比增加0.06万吨，yoy+1.8%。分季度看，2024年Q1-Q4各季度原药销量分别2.50/2.50/2.61/2.38万吨，制剂销量分别为1.50/1.31/0.62/0.21万吨。
    从销售价格上看，公司年报中提到“在全年产品价格损失高达15亿元”，原药价格产品的同比下跌是拖累公司营收下滑的主要原因。公司2024年原药平均销售价格为6.43万元/吨，制剂平均销售价格为4.25万元/吨，分别较2023年下降16%和9.38%。
    在产品价格下行的压力下毛利率略有下滑；费用控制良好，但减值增加对利润影响负面。2024年，公司综合毛利率23.1%，yoy-2.5pcts；其中，原药业务毛利率为27.7%（yoy-2.5pcts）、制剂业务毛利率29.8%（yoy+2.4pcts）、贸易业务毛利率为7.3%（yoy-2.6pcts）。公司综合毛利率较2023年有所下滑但幅度不大；我们分析，在原药类产品价格下行的压力下公司在成本端持续推进降本增效。
    2024年，公司加强费用管控，其中销售费用同比基本持平；管理费用同比减少约0.5亿元；财务费用（利息收入增加但汇兑收益减少）、投资净收益（到期的外汇远期结汇业务的结算损失减少）、公允价值变动（未到期的外汇远期结汇业务的浮动损益增加）三项合计增加0.18亿元（对净利润影响正面）。而信用减值损失较去年变化为0.8亿元、资产减值损失较去年增加约0.35亿元，均对净利润影响负面。
    盈利预测与估值：综合考虑公司产品价格变化、项目进度，预计公司2025~2027年归母净利润分别为14.7、17.8、20亿元（2025、2026年前值为17.2、20.7亿元），维持“买入”的投资评级。
    风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期、气候异常风险及汇率风险

期待新IP放量

广博股份(002103)
    公司发布2024年年度报告
    24Q4收入10.20亿，同比+12.5%，归母净利润0.47亿，同比-6.9%，扣非归母净利润0.48亿，同比+69.4%；
    24年收入27.78亿，同比+3.3%，归母净利润1.52亿，同比-10.1%，扣非归母净利润1.44亿，同比+10.5%。
    24年公司毛利率15.94%，同增1.22pct；归母净利率5.48%，同减0.81pct。24年公司文教办公用品销量3.25亿，同比+5.1%，单价8.32元，同比+2.0%。面对错综复杂的国内外市场环境，公司积极应对挑战，国内市场勇于创新，积极开辟文创二次元新赛道，打造公司内销市场发展新动能；外销业务积极开拓，实现客户培育与销量攀升双丰收；宁波与海外生产基地协同发展、扩产增量，为业务发展提供坚实保障。
    公司经营利润有较大幅度提升，归母净利润有所下滑，主要系上年收回部分汇元通业绩补偿款及唯品会调解款项而增加公司利润8644.92万元。此外公司董事会提请股东大会授权董事会决定向特定对象发行融资总额不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产20%的A股股票相关事宜，本次发行对象为不超过35名（含35名）特定投资者。
    创意产品引领增长，办公用品表现稳健
    24年办公用品收入5.78亿，同比+11.21%，毛利率29.1%，同比+0.5pct；办公直销收入16.96亿，同比+3.11%，毛利率4.6%，同比+0.5pct；休闲生活收入2.34亿，同比-5.47%，毛利率36.8%，同比-0.2pct；创意产品收入1.87亿，同比+15.95%，毛利率43.3%，同比+8.9pct。
    公司设计创意团队通过多年的研究与实践，结合对IP内核的深入理解，通过精心企划和设计，为不同IP创造极具创意和特色的产品，其中创意文具收入增长明显且盈利能力持续提升。在当下热闹非凡的IP经济浪潮中，公司成功抢占先机，一举拿下了包括“名侦探柯南”、“初音未来”、“三丽鸥”、“天官赐福”、“魔道祖师”、“盗墓笔记”、“无期迷途”等众多热门IP授权，相关周边产品也在持续上新，通过精致的毛绒将角色栩栩如生地呈现，满足粉丝们对角色实体化的收藏渴望。未来公司将持续打造多元化IP矩阵，开发独具特色的文创产品及二次元周边产品。
    内外销双轮驱动，布局海外生产基地规避关税影响
    24年公司国内收入19.98亿元，同比+1.26%，占比71.93%；国外收入7.80亿元，同比+8.74%，占比28.07%。
    外销方面，公司设计团队持续加大产品研发的创新力度，敏锐洞察市场流行趋势，协同业务部门做好客户推进过程中的产品创新赋能，将研发成果切实转化为业务价值；品牌事业部进一步加快海外市场拓展，继续强化新客户新市场开发的力度，在继续抓好文具品类业务开拓的同时，抢抓机遇全面拓展文创产品销售渠道，积极引进海外人才加强广博品牌的本土化推广。此外，为应对贸易政策变化等挑战，公司积极谋划推进越南基地扩容部署，同时设立马来西亚生产基地，进一步增强公司在海外地区的供应链灵活性和市场竞争力。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司所拥有的品牌优势、设计研发优势、制造优势、渠道优势、IP资源优势等奠定IP业务发展基础，办公直销及外销业务维系稳健成长，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利分别为1.9/2.4/3.1亿，对应PE为23X/18X/14X。
    风险提示：新品市场反馈不及预期风险，渠道开拓不及预期风险，汇率波动风险，关税政策超预期等

24年顺利收官，十四五收官年稳健增长可期

古井贡酒(000596)
    事件：
    4月9日公司发布2024年度业绩快报。2024年公司业绩稳健增长，实现营业总收入235.78亿元，同比增长16.41%；营业利润77.51亿元，同比增长23.36%；利润总额77.87亿元，同比增长22.98%；归属于上市公司股东的净利润55.14亿元，同比增长20.15%；基本每股收益10.43元，同比增长20.16%。对应2024Q4季度，公司营业收入/归母净利润45.09/7.67亿元（同比+4.85%/-1.17%）。
    年份原浆支撑增长基本盘，24Q4降速为25年开门红奠基。24Q4公司营收同比+4.85%，增速环比Q3回落。2025年春糖期间，公司发布两款新品古井贡酒·第八代（80元价位）和古井贡酒·老瓷贡（45元价位），强化公司大众价位布局。
    坚定信心强基固本，25年古井稳健增长可期。4月10日，“第十四届中国白酒T9峰会”上董事长梁金辉发表《相信相信的力量做更好的自己助力中国白酒行稳致远》主题演讲，提到要强基固本，向下扎根，保持战略定力，坚持长期主义。25年以来，宴席复苏背景下古井在省内省外多地举办集体婚礼活动发力宴席场景，凸显公司强管理、全营销优势。25年我们看好公司进一步发挥管理、营销等多方面优势，保持稳健发展。
    参考公司发布的业绩快报数据，我们略下调公司盈利预测，预计24-26年公司收入分别为235.8/260.4/289.4亿元（前值分别为239.2/269.5/299.7亿元），归母净利润分别为55.1/62.3/71.0亿元（前值分别为55.5/64.6/73.5亿元），对应PE为16.8X/14.9X/13.1X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期；业绩快报的财务数据仅为初步核算数据与年度报告中披露的最终数据可能存在差异。

稳步推进浆纸一体化

五洲特纸(605007)
    公司发布2024年年度报告
    24Q4公司实现收入21.9亿，同比+18.1%；归母净利润0.3亿元，同比-78.8%；扣非归母净利润0.1亿元，同比-92.9%；
    24年公司实现收入76.6亿，同比+17.4%；归母净利润3.6亿元，同比+33.2%；扣非归母净利润3.3亿元，同比+30.6%。
    24年公司毛利率9.9%，同比+0.28pct，归母净利率4.7%，同比+0.54pct。24年公司收入及业绩增加主要系湖北基地三条生产线相继投产，致产销量和销售收入增加，以及公司实施降本增效管理致利润回升。25年公司加速推进浆纸一体化建设，我们预计新增产能放量支撑收入增长，此外，公司持续优化机械浆生产成本和灵活调整商品浆采购策略，整体降低公司用浆成本，并加强精益化管理，我们预计盈利有望改善。
    分产品：结构多元、市场领导力增强，浆纸一体化稳步推进
    24年食品包装材料系列收入31.5亿元，同比-5.2%，销量60.5万吨，同比-1.4%，单价5202.59元/吨，同比-3.8%，毛利率4.1%，同比+0.73pct。公司食品包装纸下游客户囊括了国内重要的容器包装厂家，为国内食品包装纸的头部企业。
    24年日用消费材料系列收入24.5亿元，同比+9.8%，销量27.9万吨，同比+9.6%，单价8774.05元/吨，同比+0.19%，毛利率21.2%，同比+1.19pct。公司共有2条格拉辛纸产线，拥有21万吨的生产能力；2条描图纸产线，年生产能力1.7万吨；3条数码转印纸产线，总产能11.2万吨，日用消费材料的主要客户有AveryDennison（艾利丹尼森）、冠豪高新等国内外知名企业，公司在日用消费材料系列产品市场具有很强的领导力。
    24年出版印刷材料系列收入10.1亿元，同比+22.0%，销量22.6万吨，同比+29.8%，单价4454.51元/吨，同比-6.1%，毛利率3.8%，同比-1.82pct。产品主要应用于教辅教材、党政期刊、儿童图书、商品说明书以及办公复印纸等领域，下游需求刚性较强，对外部经济环境变化敏感度较低，公司在江西基地建有文化纸产线，设计产能30万吨。
    24年工业包装材料系列收入7.5亿元，销量31.7万吨，单价2358.57元/吨，毛利率4.2%，同比+31.40pct。公司湖北基地工业包装纸产线是实现大基地规模经济效益的重要手段，PM11、PM15和PM16三条生产线均按计划完成设备安装和土建项目施工建设，并分别在24Q3内顺利投产，为配合工业包装纸的产销工作，公司提前在原材料采购储备，客户销售，仓储物流安排等方面做了充分的准备工作，有条不紊地推进各项工作，沉着应对市场竞争，实现投产即收效，为湖北基地的后续发展打下了良好的基础。
    纸浆方面，公司自制的化机浆主要以木材为原材料，具有得浆率高，成纸松厚度高，挺度高，不透明度高，适印性好等特点，24年年末30万吨化机浆已基本达产。
    25年伴随新产能落地，产销预计延续高增
    截至24年末公司已建成产线16条，设计总产能213.40万吨，另有在建的湖北新基地3条造纸生产线、江西基地1条造纸生产线将于2025年内陆续投产，预计到2025年底，公司总产能将达到280万吨以上。
    2025年，公司在建产线项目为江西基地5万吨文化纸项目（PM19）、湖北基地7万吨装饰原纸项目（PM12）、湖北基地30万吨工业包装纸项目（PM18）、湖北基地25万吨格拉辛项目（PM21），以上这些项目将在2025年底全部投入生产使用，到2025年末，公司将拥有20条产线，总产能达到280万吨以上，形成更大的规模优势，配套的九江物流码头和60万吨化学浆项目目前已进入准建设阶段。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司积极推进浆纸一体化，原料自给能力及综合成本持续优化，考虑2025年内仍有较多产能投放，且集中在头部厂商，行业竞争格局日趋激烈，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为4.8/6.1/7.1亿元(25-26年前值分别为5.8/7.6亿元)，对应PE分别为12X/9X/8X。
    风险提示：原材料成本上涨；新产能投放不及预期；行业竞争加剧等

行业景气，加快产品创新

台华新材(603055)
    公司发布年报
    24Q4公司营收19亿同增23%，归母1.1亿同增-12%，扣非后归母0.7亿同增-37%。
    2024年营收71亿同增40%，归母7.3亿同增62%，扣非后归母6亿同增64%。
    2024年公司收入分产品看：
    长丝收入39亿同增51%，毛利率19.3%同增2pct；坯布13亿同增11%，毛利率25.6%同增2pct；成品面料16亿同增41%，毛利率31%同增3pct。
    锦纶丝销售量20万吨同增39%，锦纶坯布销售量3.5亿米同增9%；涤纶坯布0.5亿米同增2%；锦纶成品0.8亿米，同增25%。
    24年嘉华再生尼龙（江苏）有限公司年产10万吨再生差别化锦纶丝项目和嘉华特种尼龙（江苏）有限公司6万吨PA66差别化锦纶丝项目逐步投产导致公司产能增加。江苏织染项目于2024年9月开工建设，目前项目建设正按计划有序推进，项目建成投产后将打通公司在江苏高端锦纶一体化产业链，进一步巩固公司的行业地位。
    行业景气延续
    2024年化纤行业平均开工负荷处于高位，总体水平高于2023年，尤其是涤纶直纺长丝、锦纶民用长丝平均开工负荷均在90%以上，分别较2023年增长7.8、8.8个百分点。在产能高基数和高开工的情况下，2024年化纤产量较快增长。根据中国化纤协会，2024年化纤产量7475万吨同增8.8%。其中锦纶产量为459万吨同增6.3%。根据中国海关数据，2024年化纤产品共出口665万吨，同增2.16%，其中锦纶长丝出口45万吨，同增15.56%。
    以产品创新为驱动
    2024年公司研发费用总投入3.7亿元，同增31.69%，占营收比例5.21%。在化纤研发方面，加大PRUTAC、PRUECO、功能性纱、色纱等产品开发，多款产品开发成功并批量生产。在坯布开发方面，加强自主创新力度，重点开发极细旦产品系列坯布及差异化异型及抗静电、发热、抗菌等产业链功能性纱线的坯布，加大弹力坯布开发力度，从原材料设计上提升了面料的舒适感和功能性。在成品面料开发方面，聚焦5大应用领域，在弹力裤装品类、专业户外冲锋衣、风衣夹克外套品类等提升融合深度，产品开发及转化量同比大幅增长。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利润8.2亿元、10.2亿元以及12.7亿元（25-26年前值为9.7亿元及12亿元），EPS分别为0.92元、1.15元、1.43元（25-26年前值为1.09元以及1.35元），对应PE为12x、9x以及8x。
    风险提示：产能扩张及需求恢复不及预期；订单不及预期；原料价格波动等。

工业胶业务快速增长，硅碳负极打开成长空间

硅宝科技(300019)
    事件：硅宝科技发布2024年年报，公司实现营业收入31.59亿元，同比增长21.24%；实现营业利润2.81亿元，同比下降21.42%；归属于上市公司股东的净利润2.38亿元，同比下降24.63%。按3.93亿股的总股本计，实现基本每股收益0.61元（扣非后为0.57元）。第四季度实现营业收入10.26亿元，同比增长48.07%、环比增长5.37%；实现归属于上市公司股东的净利润0.79亿元，同比减少13.62%、环比增长39.70%。
    工业胶业务快速增长，收购江苏嘉好实现业务并表
    2024年，公司实现营业收入31.59亿元，同比增加5.53亿元，yoy+21.2%；收入增长主要由于公司工业胶业务收入同比增长1.23亿元，以及收购国内热熔胶领军企业江苏嘉好，实现并表收入5.70亿元。公司实现毛利6.58亿元，yoy-0.1%；其中，工业胶毛利同比增加0.62亿元，热熔胶业务（并表）毛利同比增加0.60亿元，建筑胶业务毛利同比下降0.99亿元。公司综合毛利率20.8%，同比下降4.44pcts。分业务看，（1）建筑用胶产品及原材料价格下降影响收入规模，销量同比保持增长。（2）工业用胶收入及毛利率同比提升，电子电池、汽车领域增速较快。（3）热熔胶江苏嘉好实现并表，超额完成业绩对赌目标。
    费用方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用分别1.72/1.05/1.12/-0.08亿元，合计3.81亿元，分别同比变动+0.61/+0.21/+0.10/+0.01亿元；各项费用率分别为5.45%/3.31%/3.54%/-0.26%，分别yoy+1.19/+0.11/-0.38/+0.11pcts。其中，销售费用同比增加主要由于并购江苏嘉好纳入合并范围，以及公司市场销售人员增加、薪酬增加，同时公司为扩大经营规模占领市场，增加市场宣传及市场拓展费用所致；管理费用增加主要系公司合并范围增加导致管理费用增加，以及本年确认的股权激励费用较上年增加所致。
    主业做大做强、投资并购拓宽领域，硅碳负极业务持续突破
    公司深耕有机硅密封胶行业26年，已发展成为拥有9大生产基地、37万吨/年高端粘合剂生产能力的新材料产业集团；其中，公司通过收购江苏嘉好，扩充11万吨/年热熔胶生产能力，进一步夯实粘合剂整体实力。2024年公司硅碳负极完成从技术研发到规模化销售的关键跨越。截至2024年报披露日，公司1000吨/年中试线稳定运行，累计实现百吨级销售，其中新型硅碳产品取得吨级突破。随着3000吨/年产能建设推进，公司重点发力预镁硅氧和新型硅碳产品，加速硅碳负极在高端电池市场的商业化进程。
    盈利预测与估值：结合有机硅密封胶价格变动趋势、嘉好股份后续并表以及硅碳负极项目进展，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.4/4.3/5.1亿元（2025、2026年前值为3.2/3.8亿元），维持“买入”的投资评级。
    风险提示：宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险、新建项目进度及盈利不达预期风险

出口转内销，快递量价有望上行

圆通速递(600233)
    多方支持外贸产品出口转内销
    为应对美滥施关税影响，商务部加大力度推进内外贸一体化，帮助外贸产品拓内销，指导行业协会、重点商超、电商平台发挥市场优势、渠道优势、品牌优势，与外贸企业携手并进、共渡时艰。京东将投入2000亿大规模采购出口转内销产品，加快构建出口转内销自营体系。阿里、抖音电商、快手、盒马、唯品会、91家纺等10余家电商平台表示，将发挥电子商务直联供需优势，推出订单直采、外贸专区、流量支持、绿色通道、供采对接等8方面举措，将优质外贸产品以电商速度传递到千家万户。
    2018-19年快递量价增速上行
    2018年7月-2019年9月，美国对中国出口商品加征关税。在外需增长受阻的情况下，中国扩大内需，2019年上半年社会消费品零售总额增速上行。快递服务于国内线上商品零售，受益于扩大内需。2018年底开始，快递行业收入增速大幅上升，快递价格从大幅下滑转为增长，2019H1快递单量增速也有所上升。2018年底到2019年底，国内快递头部公司顺丰控股和中通快递的扣非归母净利润增速都有所回升。2019H1，中通快递、申通快递、韵达股份等公司股价大幅上涨。
    2025年快递量价有望再度上行
    2024年中国出口美国商品3.7万亿元，国内实物商品网上零售额13.1万亿元，即使有1万亿元出口商品转向国内网上零售，也能带动网上零售额增长7.6%。2025年1-2月，国内快递单量同比增长22%，未来增速有望加快，并缓和快递价格下跌。2025年2月，中国快递单价同比下跌18%，主要上市公司的快递单价跌幅在10%左右，处于历史跌幅较高水平，未来回升的空间较大。截止2025年4月11日，主要上市快递公司的PE和PB估值，都处于2017年以来较低分位数，未来或将均值回归。
    下调盈利预测，维持“买入”评级
    由于2024年快递价格涨幅低于预期，而单量增速高于预期，调整2024-25年的预测归母净利润至41、48亿元（原预测41、49亿元），引入2026年预测归母净利润54亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求增速放缓，成本下降速度放缓，价格竞争激烈，人工成本大幅上涨。

24年产品持续升级迭代，芯片定制营收高增长

翱捷科技(688220)
    事件：公司发布24年年报，24年实现收入33.86亿人民币，同比增加30.23%；实现归母净利-6.93亿人民币，同比下降37.01%，实现扣非归母净利-7.07亿，同比下降7.38%。24Q4单季度公司实现收入8.46亿人民币，同比增加11.94%，实现归母净利-2.81亿人民币，同比减少252.9%。
    产品持续升级迭代，加大市场开拓带动营收增长。2024年公司持续在芯片业务上保持强劲发展态势。一方面，依托在蜂窝基带芯片领域的长期深耕和技术积累，持续推进芯片产品迭代，让产品系列日益丰富，竞争优势愈发显著；另一方面，持续加大市场开拓力度，特别在蜂窝物联网的部分细分市场成功取得突破，促使芯片销量大幅攀升，最终带动公司整体营业收入相较于上年同期实现了较大幅度的增长。公司芯片产品、芯片定制业务和半导体IP授权三个主营业务板块占主营业务收入比例分别为89.02%、9.92%和1.04%。
    研发费用高投入，新品进展持续推进。2024年公司持续保持大额研发投入，在蜂窝、非蜂窝等各类无线通信领域不断进行技术积累与创新。2024年，公司研发投入约12.42亿元，占营业收入的36.68%。2024年共投入18个研发项目，其中新开立4项，顺利完成6项；包括5G智能手机SOC芯片、5G轻量化智能终端芯片、4G智能手机芯片等在内的12个研发项目正在有序推进。公司持续且稳定的大额研发投入，保障了产品的快速升级、前瞻性技术研究以及多层次的产品布局。
    芯片定制业务高增长，覆盖AI头部企业。公司凭借成熟的超大规模芯片设计能力、丰富的大型芯片设计服务项目经验、强大的软硬件支持能力，以及灵活多样的全流程综合解决方案，提供一站式芯片定制解决方案。其服务的企业范围广泛，涵盖了人工智能头部企业、大型互联网科技企业、大型存储企业、头部RISC-V方案提供商、工业控制企业等。公司积极拓展新客户和新项目，芯片定制业务收入达3.36亿元，同比增长48.4%。
    投资建议：公司持续在蜂窝物联网某些细分市场取得突破，叠加积极拓展芯片定制业务，有望带动业绩加速增长；但由于研发投入增加影响，我们将原预测25年公司归母净利为-0.026亿元进行调整，并新增26/27年预测；预计25-27年公司实现归母净利润-3.30/0.60/1.99亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：技术升级及产品迭代不及预期风险；核心技术泄密的风险；需求不及预期风险；尚未盈利的风险

需求回暖带动营收向上，收购协同有望加速业务发展

扬杰科技(300373)
    24年下游需求回升，结构优化带动盈利能力提升
    扬杰科技实行多品牌+双循环及品牌产品差异化的业务模式，YJ品牌产品主攻国内和亚太市场，MCC品牌产品主打欧美市场，实现了多品牌产品的全球市场渠道覆盖。公司发布2024年年报，2024年公司实现营收60.33亿，同比增长11.53%；归母净利10.02亿，同比增长8.5%。24Q4单季度毛利率38.75%，环比+5.16个百分点；单季度净利率20.59%，环比+4.78个百分点。核心增长驱动包括：汽车电子营收增超60%，工业与消费电子均增超20%；新产品扩展与降本增效推动毛利率持续改善，叠加全球半导体行业复苏及新客户与新品上量，公司整体竞争力进一步增强。
    收购拓展产品矩阵，协同效应有望加速提升竞争力
    扬杰科技自2015年起通过一系列战略收购加速产业链整合与技术升级，形成了覆盖功率半导体全链条的核心竞争力。2015-2017年，公司通过收购国宇电子、全资收购美微科及控股成都青洋，完成双品牌矩阵搭建与上游材料布局；2018-2024年，与东晨电子成立杰芯半导体强化MOS/IGBT技术协同，2022-2023年陆续共计收购楚微半导体70%股权，2025年拟收购贝特电子100%股权，拓展电力电子保护元件业务，与现有功率器件形成协同，布局新能源汽车等场景的电路保护解决方案。
    2025年公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买贝特电子100%股份公司通过收购标的公司贝特电子，将进一步完善在电力电子保护领域的战略布局。协同效应包含：1）拓展产品线矩阵，强化上市公司在电力电子领域的综合服务能力；2）下游客户方面具有高度的市场协同性，有利于为客户提供多品类的产品、服务以及全面的电子电路保护解决方案；3）通过共享研发成果，推动技术整合，进一步提升研发能力与技术积累。双方有望在产品布局、研发创新、客户服务及渠道网络等方面形成深度协同，显著提升上市公司在功率半导体领域的综合竞争力。
    投资建议：公司产品广泛应用于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等领域，随着下游应用需求复苏带动公司业务增长。我们预计公司2025~2027归母净利润分别为12.56、14.85、17.28亿元。可比公司方面，根据wind一致预测，25年平均PE为29.8倍，给予公司28倍PE，对应市值为351.68亿元，对应价格64.68元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧风险、技术迭代不如预期风险、国际政治经济环境风险、交易审批风险、交易调整与收购整合风险

净利息收入拉动营收回暖

邮储银行(601658)
    事件：
    邮储银行发布2024年度财报。2024年，公司实现营收约3488亿元，同比+1.83%；归母净利润865亿元，同比+0.24%。
    点评摘要：
    营收增速回升，非息净收入贡献显著。2024年，邮储银行营收约3488亿元（YoY+1.83%），其中净利息收入2861亿元（YoY+1.53%），占营收比重82.0%；非息净收入627亿元，同比增长3.21%。拨备前利润增速改善较为明显，2024Q1、2024H1、2024Q1-3、2024分别同比-6.21%、-6.08%、-1.81%、+4.47%，归母净利润分别同比-1.35%、-1.51%、+0.22%、+0.24%。
    2024年，邮储银行净息差录得1.87%，环比收窄2bp，同比下行14bp。资产收益端：2024年，受LPR调降、存量房贷利率下调等多方面影响，公司2024年生息资产收益率下滑至3.32%，分别较2024H1、2023年下行8bp、24bp。负债成本端：去年7月，存款挂牌利率调降为息差企稳提供有力支撑，2024年计息负债成本率较年中改善4bp至1.47%。
    资产端：截止2024年末邮储银行生息资产总计16.84万亿元，环比+4.0%。2024年对公信贷规模同比扩张13.5%。其中基建类、制造业、房地产业和建筑业贷款分别同比增长11.2%、13.2%、21.9%、15.1%。2024年末零售贷款同比增长6.7%，主要来源于信用卡应收账款（同比+8.6%）和其他个人贷款（同比+10.4%）的增长。
    负债端：截止2024年末邮储银行计息负债余额16.08万亿元，环比+5.0%。存款结构上，截止2024年末存款总额同比增长9.5%。其中，定期存款规模同比扩张12.3%，占总存款72.9%。扩张主要动力可能是对公定期存款，同比增长30.3%。
    资产质量稳健，拨备稳定。2024年邮储银行不良余额803亿元，占比0.9%较24H1小幅上涨。不良拨备覆盖率286.2%。
    盈利预测与估值：
    邮储银行2024盈利增速正增，息差企稳，资产质量稳健。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为1.23%、3.98%、4.42%，对应现价BPS：8.82、9.25、9.64元。我们使用股息贴现模型测算目标价为6.21元，对应24年0.70x PB，现价空间22%，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

越南产能布局稀缺性重要性显现

嘉益股份(301004)
    2025年越南生产基地将快速完成完整产能布局
    在当前关税政策影响下，对于美国订单覆盖情况将基于客户对于海外产能布局的需求而决定。同时公司主要客户的全球市场在快速拓展，终端市场反馈良好，因此2025年越南生产基地产能的覆盖比例将结合前述两个趋势综合判断。公司已就对美市场的相关风险进行了前瞻性规划，并在海外产能布局方面开展了具体部署。
    越南生产基地爬坡较为顺利，同时基于当前贸易关系、关税政策的影响下，公司将进一步推进越南生产基地产能的布局。在生产经营方面，公司始终将本土化作为提升运营效率和成本管控的重要方向，公司当前正在努力推进供应链本土化的进展。
    越南生产基地是全流程的生产基地，涵盖从原材料、半成品、成品的全产业链能力，具备所有杯型生产的能力。该基地的规划和建设充分考虑了客户结构的多样性和定制化需求，公司为不同核心客户设置了独立的生产车间及配套布局，确保各客户项目在产线、人员、品质控制等方面具备较高的专属性和独立性。
    公司在越南设立的为EPE企业，其运营模式需与内销市场严格隔离，在越南政策体系中，EPE企业被视为“关外企业”，功能定位类似保税区企业，进口原材料无需缴纳关税。
    公司当前在海外生产规模布局上具备较强的竞争力，属于在行业内的领先规模化供应产能，具备稀缺性。公司在越南的布局是全流程的生产能力，符合原产地认证的要求。
    保温杯市场景气度正从北美加速向全球蔓延
    这一趋势得益于产品定位的持续优化以及消费需求的快速释放。随着保温杯从传统功能型产品向时尚化、个性化转型，其消费属性不断增强，不再仅仅是保温工具，更成为体现生活品质与环保理念的日常用品。
    在欧美、日等国家，居民普遍有饮用冰水的习惯，叠加对环保可持续理念的高度认同，使得这些地区对保温杯产品的接受度持续提升，全球市场呈现广阔市场空间。
    当前公司生产经营情况一切正常，生产订单有序发货，近期国际市场的关税政策变动情况未对公司经营情况造成重大不利影响。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计25-27年EPS分别为8.7元、10.5元以及12.3元，对应PE分别为10x、8x以及7x。
    风险提示：核心客户份额下降风险；海外需求不及预期；产能扩张不及预期等。

24年业绩稳健，海外快速增长

安琪酵母(600298)
    事件：2024年公司营业收入/归母净利润分别为151.97/13.25亿元（同比+11.86%/+4.07%）；24Q4公司营业收入/归母净利润分别为42.85/3.71亿元（+8.98%/+3.68%）。
    酵母主业稳健增长，销量推动业绩增长。24年公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/食品原料/其他收入108.54/12.65/4.09/14.37/11.68亿元（同比+14.19%/-26.05%/-2.79%/+31.70%/+42.13%）。酵母主业保持较高增速。24年酵母及深加工/制糖/包装类产品销量分别同比+16%/+22%/+3%，吨价同比-1%/-39%/-6%，销量推动增长明显。24Q4酵母及深加工/制糖/包装类产品收入同比+21%/-40%/+1%。24年酵母发酵总产量41.54万吨，同比+10.21%，其中抽提物产量14.64万吨，同比+5.63%。公司持续加大酵母蛋白等新产品推广，打造新增长点。
    国外业务维持高增速，经销商数量/质量均有提升。24年公司国内/国外收入分别为94.21/57.12亿元（同比+7.53%/+19.36%），国内业务有所恢复，海外业务维持高增速。24年线下/线上收入分别为105.80/45.54亿元（同比+15.64%/+3.53%），线上占比30%。24年末经销商同比增加1667家至24020家，其中国内/国外分别同比增加1006/661家至17992/6028家，平均经销商收入分别同比+1.52%/+6.72%至52/95万元/家。经销商数量/质量均有所增长。
    利润率阶段性承压，费用率控制良好。24年公司毛利率/净利率分别同比-0.67/-0.76个百分点至23.52%/8.90%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.27/-0.14/+0.30pct至5.45%/3.24%/0.42%，利润率较为稳定，财务费用率上升主要系银行利息支出增加。
    24年现金分红和回购金额合计7.08亿元，占24年归母净利润的53.41%。投资建议：展望25年，公司在需求有望恢复+海外高增背景下业绩或向好；全年看，国内增长延续增势，国际市场保持较高增长，10%目标有望顺利完成。根据24年报，我们略调整盈利预测，预计25-27年公司收入分别为172/191/207亿元（25-26年前值为172/190亿元），同比增长13%/11%/8%；归母净利润分别为15.8/18.2/20.6亿元（25-26年前值为16.1/18.5亿元），同比增长19%/15%/13%，对应PE分别为18X/16X/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险。

智能入户和服务机器人增速较好，公司加大宣传投入

萤石网络(688475)
    事件：公司2024年全年实现营业收入54.42亿元，同比+12.41%，归母净利润5.04亿元，同比-10.52%；其中2024Q4实现营业收入14.79亿元，同比+11.05%，归母净利润1.29亿元，同比-20.03%。（调整后）拟向全体股东每10股派发现金红利3.5元（含税），分红比例55%。公司2025年Q1全年实现营业收入13.8亿元，同比+11.59%，归母净利润1.38亿元，同比+10.42%。（调整后）
    智能入户和服务机器人业务增速亮眼，智能家居摄像机业务略有承压
    分产品看，24A核心品类智能家居摄像机收入同比-1.38%略有承压。智能入户和智能服务机器人增势亮眼，同比+47.87%/+265.12%。云平台业务收入同比+22.87%，呈较快增长。其中24H2智能家居摄像机收入增速环比24H1好转，同比+1.7%；智能入户和云平台业务增速环比24H1略有降速，同比+34.7%/+17.2%。分地区看，24A公司内外销收入同比+5.54%/+26.42%，外销增长较好。2024年公司不断推出有竞争力的产品，持续拓展和优化境内外渠道建设，整体营业收入实现稳健增长；同时公司持续聚焦核心优势，夯实技术研发，积极拓展新品市场，布局全域零售渠道矩阵，不断构建公司各类核心产品线在境内外的品牌影响力。云平台业务的增长主要得益于公司的设备接入数和用户数量不断增加、云增值服务产品不断丰富，同时行业端PaaS开放平台能力不断强化。
    智能入户业务毛利率显著提升，25Q1整体利润率保持稳定
    2024年公司毛利率为42.08%，同比-0.39pct，净利率为9.26%，同比-2.37pct；其中2024Q4毛利率为39.95%，同比+0.03pct，净利率为8.73%，同比-3.39pct。分产品看，24A智能入户和云平台业务毛利率同比分别+8.99/+0.1pct，其他各业务毛利率同比有不同程度的下降。分地区看，24A内外销毛利率同比-0.5/-0.57pct，内外销均有所下滑。分渠道看，24A线上/线下毛利率同比-2.11/-0.21pct，线下毛利率基本保持稳定，线上渠道竞争相对激烈，毛利率下降较为明显，我们认为整体毛利率的下滑由于毛利下滑程度更多的线上收入增速更快所致。公司2025年Q1毛利率为42.55%，同比-0.04pct，净利率为10%，同比-0.11pct。公司利润率基本保持平稳。
    公司加大品牌宣传营销投入
    公司2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为15.77%、3.26%、14.95%、-1.08%，同比+1.77、-0.09、-0.14、+0.19pct；其中24Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为16.61%、2.44%、13.18%、0.54%，同比+3.39、-0.71、-0.74、+2pct。销售费用率同比提升，主要由于公司新拓展的智能新品尚处于前期市场建设阶段，各项营销费用投入有所加大所致。公司2025年Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为14.28%、3.06%、14.75%、-1.64%，同比-0.44、-0.37、-2.02、+1.99pct。公司研发费用率同比有所优化；财务费用率变动我们认为主要是欧元对人民币汇率的波动所致。
    投资建议：公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。根据公司的年报和一季报，我们新增了
    27年的预测，给予25-27年归母净利润6.6/7.6/8.8亿元（前值25-26年6.6/7.6亿元），对应动态PE为43.3x/37.6x/32.7x，维持“增持”评级。
    风险提示：智能家居渗透不及预期风险；AI应用落地不及预期；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险。

具备客户增量与竞争优势

华利集团(300979)
    公司发布年报
    24Q4公司收入65亿，同增12%，归母净利10亿，同增9%，扣非后归母9.8亿，同增5%；2024年营收240亿，同增19%，归母38亿，同增20%，扣非后38亿，同增19%。
    2024年前五大客户中客户一销售额80亿元占总33%，客户二销售额51亿元占比21%，客户三销售额30亿占比12%，客户四销售额15亿占比6%。2024年总产能2.3亿双，总产量2.2亿双。
    公司成品鞋制造工厂均位于境外，目前主要分布在越南北部和中部区域。24年公司在越南的3家新工厂开始投产，位于印度尼西亚的第一家工厂已在2024年上半年开始投产。公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也已于2025年2月开始投产。此外，公司将继续在印度尼西亚新建工厂，继续在越南扩建或新建工厂。
    2024年公司毛利率26.8%同增1.2pct；净利率16%，同增0.1pct。
    公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。公司的客户版图已涵盖大多数全球知名运动休闲品牌，包括Nike、Adidas、Converse、Vans、UGG、Hoka、On、New Balance、Puma、Asics、Under Armour、Reebok、Lululemon等，公司是主要客户的核心/策略性供应商。公司优质的客户资源和良好的客户结构，是公司业务稳健成长的基础。
    公司成本优势凸显
    完整产业链降低成本：公司是行业内少数能提供从产品开发设计、模具、鞋面、鞋底到成品制造完整运动鞋制造产业链的专业制造商，完整产业链有利于公司产品质量稳定，保证产品按期交付，降低鞋履生产总成本。
    生产设备自动化降低成本：对于一些重复性高、生产工艺准确度要求严格的工序，公司持续进行生产线自动化改造，除采购通用的自动化生产设备外，还向设备供应商定制自动化生产设备。通过对部分生产环节进行生产设备自动化改造，提高公司产品品质稳定性，同时提高生产效率，降低制造成本。
    规模化降低成本费用：当前公司是全球规模领先运动鞋制造商之一，公司原材料采购金额大且稳定，大规模采购可以有效降低原材料采购成本；规模化生产降低单位制造费用，规模化生产也加强了专业化分工，有效提升生产效率，降低单位产品人工成本；公司规模化经营降低单位产品管理费用和销售费用。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年业绩情况，我们调整盈利预测，预计25-27年EPS分别为3.76元、4.44元以及5.17元（25-26年前值为3.76/4.33元），对应PE为18/15/13x。风险提示：宏观环境变化；拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑。

海外市场持续高增，业务转型带动商业模式优化

精工钢构(600496)
    收入增长利润承压，业务结构转型升级
    公司发布24年报，24年实现营业收入184.92亿元，同比+12.03%，实现归母净利润5.12亿元，同比-6.69%，扣非归母净利润4.42亿元，同比-9.48%，收入稳健增长而利润有所承压，我们认为主要由于项目盈利能力下滑，以及公司计提了较多的减值损失，侵蚀了利润。单季度来看，24Q4公司收入、归母净利润分别为64.46、0.36亿元，同比分别+30.15%、+185.32%。我们认为公司后续海外业务拓展有望提速，同时公司积极推动业务结构转型，向着装配式建筑、工业连锁及战略加盟、BIPV等领域开拓业务增量，商业模式有望持续优化。
    新签订单稳步增长，海外业务加速拓展
    分业务来看，24年公司钢结构、集成及EPC业务分别实现收入163.11、18.72亿元，毛利率分别为11.91%、12.84%，同比分别-0.26、-0.56pct。全年实现钢结构销量135.3万吨，同比+10.9%。订单方面，24年公司新签订单219.7亿元，同比+8.4%，其中国内、国际分别新签189.7、30.0亿元，同比分别-1.6%、+202.9%，海外业务取得较好进展，订单占比由4.9%提升至13.7%，25年公司新签订单目标为增长10%以上。合营连锁业务方面，24年公司工业连锁及战略加盟新签订单8.5亿元，同比+94.0%，累计已签署合营企业8家，合营公司实现承接业务合同额8.1亿元，同比+103.5%。24年BIPV业务签约额2.2亿元，同比+48.4%。
    盈利能力小幅度下滑，现金流明显改善
    24年公司毛利率为12.7%，同比-0.33pct，期间费用率为7.94%，同比-0.72pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.08、-0.36、-0.32、+0.04pct，财务费用绝对值显著提升，主要由于汇兑净损益同比增加。24年公司计提的资产及信用减值损失合计2.67亿元，同比多损失1.24亿元，综合影响下净利率为2.85%，同比-0.61pct。现金流方面，24年公司CFO净额为7.71亿元，同比多流入3.01亿元，收现比、付现比分别同比+12.7pct、+14.2pct至92.9%、88.9%。
    中长期成长空间广阔，维持“买入”评级
    我们认为公司作为钢结构行业头部企业，品牌优势凸显，客户粘性较强，中长期市占率仍有提升空间。同时海外业务加速拓展，新兴业务持续赋能，有望打造第二成长曲线。我们预计公司25-27年归母净利润为5.7、6.4、7.2亿元（25-26年前值为6.6、7.3亿元），同比分别+12%、+13%、+12%，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度持续下滑，钢价大幅波动，在手订单执行不及预期，项目回款不及预期。

24年扣非利润表现优秀，期待25年改革红利释放

中炬高新(600872)
    事件：2024年公司收入/归母净利润分别为55.19/8.93亿元（同比+7.39%/-47.37%）；24Q4公司收入/归母净利润分别为15.73/3.17亿元（同比+32.59%/-89.33%）。
    Q4营收增速恢复，全年扣非归母净利润表现优秀。24年美味鲜营收/净利润50.75/7.75亿元，同比+2.89%/29.48%。2024年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入29.82/6.74/5.67/6.31亿元（同比-2%/-0.2%/+27%/-12%）；销量分别同比+4%/+6%/+35%/-6%，吨价分别同比-5%/-6%/-6%/-6%。24Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比+2%/-12%/+106%/-8%。酱油/鸡精粉增长稳健，食用油增长较多。24年确认征地收入2.96亿元，实现2.14亿元征地收益。
    线上快速增长，新渠道发展靓眼。2024年公司东部/南部/中西部/北部收入分别为12/20/10/6亿元（同比+6%/+0%/-7%/-1%）。2024年线上收入同比+37%至1.3亿元，占比同比+0.66pct至2.64%，京东/猫超渠道分别同+40%/+11.6%。新开发工业/特通渠道，实现销售额超2000万元。2024末经销商同比+470家至2554家，平均经销商收入同比-19%至190万元/家。区县开发率达75%，地级市开发率达96%。海外：成立海外事业部，通过海外展会及代理商合作，厨邦品牌进入东南亚/中亚/南美洲/北美洲/大洋洲市场。
    盈利能力提升，费用支出加大。2024年公司毛利率/净利率分别同比+7.07/-16.42pct至39.78%/17.38%。毛利率提升主要系原材料成本下降及精细化管理下降本增效所致。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.24/-0.43/+0.22pct至9.14%/6.92%/0.10%。销售费用率提升主要系渠道改造、加大费投和促销费增加。24Q4毛利率/净利率同比+12.70/-230.31pct至45.84%/20.49%。
    投资建议：展望25年，公司将构建营销/创新/运营能力，产业并购有望完成，实现营收持续增长（不低于同行业增长水平）。根据24年报，我们略调整盈利预测，预计25-27年收入为60.6/66.6/73.2亿元（25-26年前值为63/70亿元），同比+10%/+10%/+10%；归母净利润为9.9/10.9/11.9亿元（25-26年前值为9.7/10.9亿元），同比+10%/+10%/+10%，对应PE为17/15/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

全栈自研无惧关税影响，启动回购彰显发展信心！

奥比中光(688322)
    深耕3D视觉感知全链条布局，全栈式技术研发+六大领域覆盖构筑核心壁垒
    公司主营业务是3D视觉感知产品的设计、研发、生产和销售，主要产品包括3D视觉传感器、消费级应用设备和工业级应用设备。公司已构建了“全栈式技术研发能力+全领域技术路线布局”的3D视觉感知技术体系，在技术纵深上融合了光学机械、电子、芯片设计、算法、SDK、固件开发等多项复杂学科交又技术，在技术横向跨度上涵盖结构光、iToF、dToF、双目Lidar、工业三维测量六大领域。
    奥比中光斥资2000万-4000万元回购股份，维护公司价值与股东权益奥比中光近日发布公告称，公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式回购部分股份，回购资金总额不低于人民币2000万元且不超过人民币4000万元，回购价格不超过97元/股。公司通过上交所交易系统以集中竞价交易方式首次回购股份约9.59万股，占公司目前总股本比例为0.02%，回购成交的最高价为46.5元/股，最低价为41.63元/股，支付的资金总额为约442万元。回购股份将用于维护公司价值及股东权益，彰显公司对未来发展的信心及维护投资者权益的决心。
    境外收入占比低，关税风险可控；AIoT等新兴场景驱动营收同比增56.16%逐季增长显韧性
    根据公司已披露的2024年半年度报告，公司直接境外收入占比不到15%，其中直接出口美国的金额占营业收入比例极低，美国加征关税对公司现有业务和供应链等影响极小。2024年，奥比中光加快新兴场景推广并持续丰富和优化产品结构，实现了在AIOT等领域的规模快速增长。经公司初步核算，公司2024年度实现营业收入5.62亿元，同比增长56.16%。2024年，公司根据下游需求加快创新产品迭代速度，落实“技术创新投入一商业成果转化”战略，最终实现营业收入的逐季环比增长。
    奥比中光是国内机器人视觉传感器领域少数可对标英特尔Realsense的公司，深度绑定英伟达有望卡位人形机器人“眼睛+大脑”两大智能化黄金赛道。公司24年营收预计恢复高速增长，我们看好公司短期受益医保刷脸+3D打印放量，中期受益机器人产业蓬勃发展。考虑到公司机器人传感器业务进展较为依赖下游机器人客户放量，我们预计公司24-26年营收分别为5.6/8.7/13.4亿，公司为国内3D视觉独角兽企业，技术及产品持续获全球巨头认可，维持“买入”评级。
    风险提示：技术迭代创新风险、客户集中度较高的风险、应用场景商业化不及预期风险、供应链风险。

如何展望特来电运营的盈利弹性？

特锐德(300001)
    行业端：我们预测充电服务费涨价或在2025年落地
    1）24年已发生数据：国内新能源车保有量同比+54%，公共桩充电电量同+53%，对应单车年充电量1775KWh，同比持平（混动占比提升（混动/增程22-24年占比分别为20%/24%/30%）/私家车占比提升均未影响公共充电的年均充电量水平）。
    2）25年后充电桩的使用率和服务费有望小幅提升：主要是基于24年新建的公共桩85.3万台，同比-8.2%，新桩建设规模低于车的增量，对应25年的公桩使用率有望提升，拉动服务费涨价。
    公司端壁垒：客户端把握国央企优质客户&产品端充电调控、预测1）客户资源端：公司是地方国央企优选的充电运营服务品牌商（基于特来电的桩品质好，更安全可靠，售后检测服务更完善），公司建立270+合资公司（远超竞对），我们认为或有望优先与地方公共车队合作。且地方政府平台手中握有优质场地资源，助力特来电占据国内大部分充电运营市场份额；
    2）产品端：公司发布了国内首个推出面向充电数据分析的大模型，大模型可结合使用率数据调控、预测、调度，提升运营侧的盈利水平；预计25年运营端盈利改善，26-27年利润加速释放
    核心假设：
    1）从重资产场站投建往轻资产运营转型（依靠客户资源优势），增加平台费收入和增值服务收入，毛利率可达70%；
    2）销售/管理/研发运维人员的规模效应，增加人均产出，摊薄成本（公司内部持续提效）。
    按27年自有场站度电利润0.04元（服务费10%净利率），非自有场站度电利润0.02元（平台费50%净利率），27年运营端盈利有望达5亿元。投资建议
    25年我们假设特来电4.44亿利润，公司未来3年利润复合增速有望达50%+，按50X估值对应222亿，上市公司持股78%对应173亿。主业25年10亿利润，按17X估值对应170亿，合计343亿，目标价32.5元。维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期；新能源车销量不及预期；行业竞争加剧的风险；政策变化风险；测算具有主观性风险

Ⅲ械凝胶获批超预期，打开市值估值空间

锦波生物(832982)
    注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶获批上市
    公司“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”获国家药品监督管理局批准上市。产品由重组3型人源化胶原蛋白和0.9%生理盐水组成，胶原蛋白浓度16.00mg/ml，单支规格包含0.5ml、1.0ml、1.5ml、2.0ml，装于无菌预灌封注射器中，经过滤除菌及无菌工艺生产，一次性使用，货架有效期2年。产品适用于注射到中面部皮下至骨膜上层，以矫正中面部容量缺失和/或中面部轮廓缺陷，注射后可对细胞、组织起支撑作用。
    新材料全剂型覆盖，满足多样化需求
    产品为锦波生物旗下的第3款三类重组III型胶原蛋白医美针剂，实现了我国重组人源化胶原蛋白生物新材料各种剂型的覆盖（溶液、凝胶、固体），满足了临床应用场景的多样化需求，是生物材料领域的又一次重大技术突破。
    面部胶原直补，双重创新机制提供长效支撑
    注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶是国际首个通过自组装、自交联技术，利用合成生物法生产的重组人源化胶原蛋白面中填充材料，消除了免疫原性和交联剂的毒性，避免不良反应。可以直击衰老根源，直接补充“蜂巢样”胶原组织，促进“新生的”细胞外基质，达到面部增容。通过“直接补充胶原蛋白”和改善细胞外环境，促进“新生的”细胞外基质再生（各种型别的胶原蛋白、弹力蛋白等）的双重创新机制，达到即刻物理填充效果，实现长期稳定的物理支撑及组织容量修复。
    投资建议：公司管线矩阵逐渐完善，未来还有III型、XVII型、I型等在研。考虑到短期凝胶产品获批超预期有望拉动全年预期上修，长期来看核心产品极纯持续发力，兰蜜、凝胶、ColNet胶原网有望矩阵放量，上调盈利预测。预计公司2024-2026年营收为14.47/23.51/31.82亿元（前次为14.90/22.21/30.64亿元），归母净利润为7.33/11.51/15.58亿元（前次为7.1/9.8/12.9亿元），对应PE41/26/19x。目标价455元，对应2025年35倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险、新品研发风险、行业政策风险等

坚定“三条曲线”战略，装机规模持续扩张

金开新能(600821)
    事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营收36.12亿元，同比增长8.55%；实现归母净利润8.03亿元，同比增长0.05%。公司2024年度拟派发现金分红1.97亿元（含税），加上中期分红及回购金额，2024年累计分红金额预计为5.42亿元（含税），占归母净利的67.51%。
    点评：
    24年新增装机1.1GW，均布局于消纳能力强、资源优越的地区
    2024年，公司新增并网装机容量总计1073兆瓦，这些项目均布局在电力消纳能力强、资源条件优越的地区。2024年，公司累计核准装机容量7468兆瓦，同比增长15.82%；并网容量达到5554兆瓦，同比增长23.97%；其中，光伏发电项目并网容量3913兆瓦，风电项目并网容量1514兆瓦，储能及生物质发电项目并网容量127兆瓦。截至2024年末，公司在建项目装机容量共计857.5兆瓦，主要分布于河北、黑龙江、新疆等地区。
    电量增长带动营收提升，24年营收同比+8.55%
    装机增长带动电量提升，2024年公司完成发电量79.05亿千瓦时。分电源来看，风电完成发电量35.60亿千瓦时，同比增长11.79%；光伏完成发电量42.97亿千瓦时，同比增长9.72%；其他类型完成发电量0.49亿千瓦时。电价方面，风光电价均有所下滑，或系新项目投产拉低综合电价。综合来看，2024年公司实现营收36.12亿元，同比增长8.55%。
    减值扰动业绩，24年归母净利润同比微增
    盈利能力方面，2024年公司新能源发电实现毛利率56.14%，同比下降0.70pct；其中风电为65.55%，同比提高1.66pct，光伏为49.62%，同比减少2.82pct。公司费用管控能力持续优化，2024年期间费用率同比下降2pct。此外，公司计提资产减值1.26亿元，信用减值0.36亿元，对业绩有所扰动。综合来看，公司实现归母净利润8.03亿元，同比增长0.05%。
    投资建议：
    考虑到公司新增装机、电价变动情况，下调2025-2026年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为9.1、10.6、11.8亿元（2025-2026年前值为12.9、16.7亿元），对应PE12、11、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅下行的风险、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、补贴持续拖欠的风险等

盈利预期改善，成长节奏稳健

太阳纸业(002078)
    公司发布2024年年度报告
    24Q4收入97.5亿，同比-6%，归母净利润6.4亿，同比-32%，扣非归母净利润6.4亿，同比-32%；
    24年收入407.3亿，同比+3%，归母净利润31亿，同比+1%，扣非归母净利润32.4亿，同比+7%。
    24年公司毛利率16.0%，同增0.12pct；归母净利率7.6%，同减0.19pct。2024年，面对严峻复杂的市场环境，公司聚焦新质生产力培育，推动高质量可持续发展；业绩增长主要得益于三大基地协同增效、精益管理降本、创新驱动发展等。
    25年初以来浆纸价格触底向上，我们预计公司盈利逐季修复；后续我们预计内需复苏预期下各纸种价格及盈利弹性充足。
    25年预计文化纸盈利改善、溶解浆成本优化、废纸系弹性充足
    文纸系：24年文化纸收入130亿同比-2.33%，毛利率13.35%，同减3.28pct；铜版纸收入41.3亿同比+17.86%，毛利率14.84%，同增1.97pct。当前外盘浆价延续上涨趋势，叠加行业传统旺季来临，成本及供需改善支撑纸价上行，目前双胶纸/铜版纸市场价格较2025年年初已累计上涨约150/300元/吨。伴随4-5月招投标旺季到来，我们预计公司提价有望延续落地，同时前期低价库存浆逐步投入使用，成本端压力有望缓解，盈利有望改善。
    纸浆：24年溶解浆收入41亿，同比+11.77%，毛利率24.38%，同增8.3pct；化学浆收入14.2亿，同比-18.9%，毛利率19.8%，同增2.3pct；化机浆收入16亿，同比-13.1%，毛利率22.68%，同增0.6pct。溶解浆生产线搬迁和升级改造工作预计2025Q2完成，我们预计有望进一步释放成本红利。
    废纸系：24年箱板纸收入109.3亿，同比+11.47%，毛利率15.22%，同减0.48pct。当前箱板纸/瓦楞纸市场价格约为3500/2600元/吨，较年初约-200/-350元/吨，我们预计内需提振下行业价格&盈利弹性充足，且有望受益于规模效应释放。
    产能持续扩张，林浆纸一体化铸就核心竞争力
    公司通过"四三三"战略构建了山东、广西、老挝三大生产基地，形成完整的"林浆纸一体化"产业链，显著提升产能规模和成本优势。2025年是公司新上项目的投资大年，山东颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目，山东兖州厂区溶解浆生产线搬迁改造项目，广西基地南宁园区“林浆纸一体化项目”一期工程高档包装纸生产线，南宁园区“林浆纸一体化项目”二期工程40万吨特种纸生产线、年产35万吨漂白化学木浆生产线、年产15万吨机械木浆生产线及相关配套设施，南宁园区生活用纸二期项目4条生活用纸生产线均将按照项目建设进度在2025年度陆续进入试产、投产阶段。
    目前太阳老挝林地种植面积约6w公顷、计划每年新增1w公顷以上；我们预计伴随国内自给木浆产能增加，纸企盈利alpha更依托于经营效率优化及产业链向上游延伸，公司老挝原料林红利释放或将进一步夯实成本优势。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计短期公司盈利逐季修复趋势明朗，中长期全产业链布局及差异化竞争策略已构筑护城河，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为36.2/41.9/47.8亿（25-26年前值分别为34.6/38.5亿元），对应25-27年PE分别为11X/9X/8X。
    风险提示：市场竞争加剧，外汇风险，原材料价格波动风险等

期待多品牌协同发展

报喜鸟(002154)
    未来公司将与Woolrich集团展开全面且深入合作
    Woolrich产品现已涵盖美式复古休闲、户外、童装、家纺等多个系列，为标志性的高端生活方式品牌之一，建立完善线上线下销售渠道，产品销售于全球数十个国家和地区。
    公司计划充分借助Woolrich品牌近200年积累的深厚历史底蕴及其全球化的品牌影响力，公司计划筹建上海研发中心，整合全球供应链资源，进一步提升产品研发能力。同时，通过全球品牌推广，提升品牌价值。
    商业模式方面，公司将实施直营、加盟、品牌许可、电商等多元化模式，进行全球化布局，稳步推动品牌全球化发展，通过外延式增长促进公司实现高质量、稳定性、可持续发展，同时借助Woolrich国际品牌影响力带动其他品牌国际化发展、全球化布局。
    品牌发展初期，公司将与Woolrich集团保持良好协同，借助欧洲市场资源和经验，将品牌影响力从国外引入国内，根据Woolrich品牌定位、调性和目标客群选择相匹配的核心商场重点拓展，稳扎稳打。海外市场方面，在现有批发客户、品牌许可客户的基础上，积极与Woolrich集团协同合作，以扩大国际市场规模。
    乐飞叶、恺米切品牌提供更多发展可能
    成长品牌乐飞叶坚持快速健康发展战略，未来将继续加大产品研发投入，探索创新的店铺陈列、货品结构及运营模式，努力快速提升单店业绩。公司完成恺米切品牌大中华区的收购后，虽然市场竞争激烈，公司也在积极调整策略，未来将坚持国际品牌调性，坚持衬衫为核心品类，深化恺米切高品质、国际化、专业化的衬衫品牌认知，专注打造意大利免烫衬衫。
    哈吉斯品牌巩固成长优势
    哈吉斯始终专注优质渠道的拓展和产品研发创新，以及深度耕耘目标客群；渠道方面严格把控店效及运营质量，坚持品牌定位树立良好的品牌形象；产品方面，在坚持品牌调性的基础上，通过数据分析指导产品研发，加强商品企划，并持续加大研发投入进行产品创新和升级。哈吉斯的目标客群为高净值人士，低调内敛、品质要求高，通过不定期举办营销活动加强VIP的运营管理，提升客户对品牌的粘性及忠诚度。
    维持盈利预测，维持“增持”评级
    我们预计公司24-26年EPS分别为0.36元、0.47元、0.59元，对应PE为11x、8x、7x。
    风险提示：新品牌经营不达预期；消费景气度不及预期；品牌渠道拓展不及预期；行业竞争加剧。

市场运价在回调，公司盈利有韧性

兴通股份(603209)
    内贸化学品运价在历史相对低位
    运输需求增速下降，国内化学品船运价处于历史相对低位。2024年，中国大宗液体化学品下海货量增速有所降低，沿海散装液体化学品船市场或已逼近供需关系拐点，沿海散装液体化学品水运市场主要航线运价较往年略有下降，部分主流船东已开始将运力调至外贸航线。2024年，内贸化学品船市场运价下跌5%，但是兴通股份的国内业务毛利率达到40.6%，比2023年的36%更高，这或与兴通股份和主要客户签订期租合同、COA有关。
    外贸化学品船租金在回调
    2024年，全球化学品船租金和东亚部分航线化学品船运价，都处于历史较高水平，2024年下半年都开始回调。2024年，5年船龄的2万载重吨化学品船价格在历史较高水平，2025年初开始小幅回调。根据Clarkson统计数据，我们预计2025-26年全球化学品船运力增速4.9%、5.7%，略高于2024年的3.4%，可能给未来外贸化学品船运价带来压力。2024年兴通股份的国外业务毛利率29%，如果运价下跌，航次租船业务的毛利可能先受影响。
    运力较快增长，助推盈利增长
    2023和2024年，兴通股份的运力规模分别增长48%和12%，带动营业收入分别增长58%和22%、归母净利润分别增长22%和39%。2025年，控股子公司兴通万邦2艘1.30万载重吨内外贸兼营不锈钢化学品船舶将投入运营；2025年至2027年，至少将有12艘外贸不锈钢化学品船舶投入运营，合计23.50万载重吨，运力增长有望助推收入和利润继续增长。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    兴通股份的船舶运力有望继续增加，但是内外贸危化品船运价回调拖累业绩，下调2025年预测归母净利润至4.06亿元（原预测5.24亿元）；引入2026-27年预测归母净利润分别为4.82、5.29亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：化工品产量波动，国内化学品出口不及预期，危化品运输出现安全事故，燃油价格大幅上涨，测算具有主观性仅供参考。

创新研发聚焦痛风领域，有望迎来收获期

一品红(300723)
    一品红：专注儿童药与慢病药物，研发驱动不断丰富产品矩阵
    一品红是一家聚焦于儿童药、慢病药领域的创新型生物医药企业。公司着力打造儿童药制剂创新研发平台，并建有慢病创新药技术中心、口服缓控释制剂研究实验室和生产技术转化中心，具备创新药全流程及多种技术类型高端口服缓控释制剂的自主研发及生产能力。公司现有26个儿童药注册批件和66个慢病药注册批件，产品结构丰富，涵盖多个疾病治疗领域。目前具有在研儿童专用药25项，在研慢病药包括全球创新药AR882等项目13个。
    痛风：现有药物存在一定局限性，广阔市场需要更优药物
    痛风是一种单钠尿酸盐沉积在关节所致的晶体相关性关节病，其与嘌呤代谢紊乱和/或尿酸排泄减少所致的高尿酸血症直接相关。预计2025年全球高尿酸血症患者将达到11.8亿，并将于2030年达到14.2亿；预计2025年中国高尿酸血症患者将达到2.1亿，并将于2030年达到2.4亿。痛风患者基数庞大，但现有痛风治疗药物存在一定的局限性。例如传统的降尿酸药物别嘌醇和非布司他，别嘌醇需关注HLA-B*5801基因检测以减少不良反应风险，非布司他则需警惕潜在心血管事件，其也因此被FDA黑框警告。因此现有药物无法充分满足痛风患者的临床需求，痛风患者需要新型的、疗效和安全性更好的药物。
    AR882：安全性+降尿酸疗效优势，有望成为best in class
    AR882是一品红与美国Arthrosi公司合作研发的1类创新药，用于治疗痛风，其通过抑制尿酸转运蛋白URAT1使尿液尿酸盐排泄正常化，从而降低血清尿酸(sUA)水平，2024年8月AR882获得美国FDA快速通道资格，目前AR882正按计划推进全球Ⅲ期临床试验。其国际临床II期试验结果显示，安全性方面，AR882表现出良好的耐受性，无任何重度不良反应发生；有效性方面，AR882在单药治疗中，AR882表现出比别嘌呤醇（↓35%）或非布司他（↓39%）更好的血清尿酸降低效果（↓53%），并且AR882在治疗6周时就体现出了卓越的有效性，75mgAR882相对非布司他已体现出了优效（P<0.001）。AR882不仅优于已有的降尿酸药物，研发进度也已在全球在研痛风创新药中领先，其III期入组迅速，全球III期临床试验有望2026年上半年完成。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为16.28、20.27、23.52亿元，归母净利润分别为-4.96、1.91、3.30亿元。我们看好公司进入加速发展阶段，给予公司2025年8倍PS，对应目标价35.88元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：药品研发风险，药品价格下降风险，产品质量风险，行业政策风险，技术人员流失风险，原材料价格波动风险，股价波动的风险。

多元化业务发力，客户结构持续优化

深圳瑞捷(300977)
    收入短暂承压，经营有望逐渐改善
    公司2024年实现收入4.7亿，同比下滑4.37%，归母、扣非净利润为-0.26、-0.35亿，均同比转亏；Q4实现收入1.3亿，同比-7%，归母、扣非净利润为-0.4、-0.4亿。业绩承压主要系公司主动管控与高风险客户合作，收入出现短暂下滑，受地产周期影响，应收账款及资产减值损失拖累利润。考虑到下游行业周期性调整，我们预计公司25-27年归母净利润为0.4、0.53、0.68亿（前值25、26年预测为0.56、0.83亿），对应PE为58、44、34倍，维持“增持”评级。
    产业类及保险类营收实现高增长，持续优化客户结构
    分业务来看，2024年公司第三方评估业务实现收入2.78亿，同比下滑12.39%，项目管理实现收入1.9亿，同比增长10.26%，毛利率分别为41.9%、28.7%，同比-2.51pct、-2.42pct。公司持续优化客户结构，产业类和保险类客户营业收入分别同比增长100%以上和30%以上，2024年公司房地产类客户营收占比已降至46%，地产类客户占比降低有助于提升客户订单质量及回款质量。公司打造多元产品线，不断扩大第三方评估业务的服务范围，开拓新的业务增长点，服务场景已覆盖数据中心、轨道交通、水利设施、学校、医院、古建筑、农田等，打造了供应链评估、运行消防安全、企财险、安责险等一批新产品，进一步夯实了核心竞争力。
    华南区域市占率稳步提升，布局全国规划海外
    分区域来看，主要市场华南和华东区域分别实现收入2.15、1.14亿，同比+5.0%、-9.88%，公司凭借深圳总部的区位优势，持续深耕华南地区，实现市场占有率的稳步提升，在大湾区保持行业领先地位。同时，在上海、北京、武汉、成都等城市群中心城市已陆续布局运营网点，有效辐射华东、华北、华中和西南地区。海外业务版图迅速拓展，2024年境外实现收入223万元，现已拓展至马来西亚、印度尼西亚、新加坡、刚果（金）、泰国、蒙古等多个国家。
    费用率有所提升，减值损失增加侵蚀利润
    2024年公司综合毛利率为36.6%，同比-3.17pct，Q4单季毛利率为34.46%，同比-7.62pct。2024年全年期间费用率为32.49%，同比+3.66pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.31、+2.57、+1.21、+0.18pct，资产及信用减值损失分别为0.21、0.52亿，同比增加0.17、0.25亿，投资净收益为0.21亿，同比减少0.08亿，综合来看公司净利率为-5.04%，同比下降13.64pct。全年经营性现金净流入0.04亿，同比减少0.61亿，收、付现比分别为98%、35%，同比-7.43pct、-0.53pct。2024年末公司投资性房地产0.23亿，较年初减少0.12亿，主要为投资性房地产减值准备增加所致。
    风险提示：新业务拓展进度不及预期，地产下行风险，市场竞争风险。

创新类显示产品快速增长

康冠科技(001308)
    公司发布会2024年财报
    公司2024年营收155.87亿，同增15.92%，其中，创新类显示产品营收15.19亿元，同增57.94%，出货量同增110.61%。
    智能电视营收95.28亿元，同增23.47%，出货量同增25.42%。
    智能交互显示产品营收37.4亿元，同减2.76%，出货量同减7.0%（智能交互显示平板营收22.9亿，同减2.25%，专业显示产品营收14.46亿，同减3.6%）。
    公司营收高速增长主要来自创新类显示产品及智能电视业务，公司通过产品创新、技术提升、品牌宣传和AI赋能等来提升业务体量和市场占有率的发展战略显见成效。
    公司2024年归母净利8.33亿，同减35.02%。主要原因：（1）行业竞争加剧及市场需求变化，公司着重扩大业务体量及市场份额，盈利情况短期内受到影响；（2）营业成本同增22.64%。公司产品的定价策略通常是在原材料成本的基础上进行加成。公司主要原材料的价格在24上半年快速上行，之后有所回落。公司对销售价格的调整在考虑行业竞争态势、市场格局以及客户需求等多方面因素后，采取了阶段性地选择具有市场竞争力的价格策略，适当优化了节奏与幅度。这一策略导致部分产品从原材料成本加成到最终销售价格的传导过程中出现了一定的滞后性；（3）公司加大研发投入以推动产品创新，增加宣传推广投入以提升品牌知名度，提高销售费用投入以支持营收增长和销售业务拓展，同时，随着公司规模的扩大，也相应增加了管理费用投入以应对人员扩张的需求。
    创新类显示产品继续高增
    随着公司不断推出新品，并基于原有核心产品的高影响力及大力度的推广，创新类显示产品现已获得较多的认可和可观的市场份额。公司深度运用AI技术赋能创新类显示产品，结合前沿科技，极大地提升产品力，叠加公司实施的差异化市场营销战略，精准定位目标客户群体，该业务24年实现显著增长。
    根据奥维睿沃（AVC REVO）数据，2024年公司KTC在中国大陆线上零售显示器品牌中销量排名第四，其中电竞类显示器销量排名第三；根据洛图科技（RUNTO）数据，2024年公司自有品牌皓丽在国内商用交互平板市场的出货量排名第二；根据迪显咨询（DISCIEN）数据，2024年公司移动智慧屏在生产制造型供应商中的出货量全球排名第一。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于2024年业绩表现，我们调整25-27年盈利预测，预计EPS分别为1.45元、1.63元以及1.91元（25-26年前值为1.7以及2.1元）。
    风险提示：需求不及预期；原材料价格上涨；汇率波动；公司新业务拓展不及预期。

传统主业延续承压，新兴业务转型升级加速

华设集团(603018)
    传统主业延续承压，看好低空经济带来的催化
    公司发布24年报，24年实现营业收入44.28亿元，同比-17.28%，实现归母净利润3.83亿元，同比-45.17%，扣非归母净利润3.78亿元，同比-44.25%，单季度来看，24Q4单季度收入、归母净利润分别为17.36、1.51亿元，同比分别-19.67%、-56.65%。24年传统勘察设计行业下行压力较大，导致公司收入业绩显著承压，盈利能力亦有下滑。从传统主业角度来看，25年江苏省计划完成交通投资2300亿元（24年目标值2200亿元，实际完成2230亿元），我们判断投资加码有望支撑公司主业触底回稳。新业务方面，我们认为公司深耕主业多元发展，在数字化、低碳环保等业务方向持续发力，围绕低空经济、车路协同、基础设施数字化、交能融合等领域开展技术布局，持续推进业务转型，有望受益于低空经济带来的业绩及估值催化。
    检测业务毛利率改善，低空经济订单同比高增
    分业务看，24年公司传统业务规划研究、勘察设计、综合检测、项目全过程管理及商业运营分别实现营收4.2、23.5、4.9、2.5亿元，同比分别-14.2%、-25.9%、-5.2%、-20.6%，毛利率分别为43.6%、40.9%、33.4%、9.8%，同比分别-5.9、-1.3、+3.1、-7.5pct，各项业务均有所下滑，但综合检测业务毛利率有一定改善。新兴业务方面，维持了较好的增长态势，24年数字智慧、低碳环保业务分别实现营收4.2、4.3亿元，同比分别+7.8%、+2.1%，毛利率分别为40.7%、28.4%，同比分别-7.0、+6.0pct。订单方面，24年公司新签订单同比基本持平，其中低空经济板块同比增长96%。
    减值侵蚀较多利润，费用控制及现金流仍有改善空间
    24年公司综合毛利率为37.2%，同比-1.8pct，期间费用率为19.3%，同比+0.9pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.4%、8.2%、4.5%、0.1%，同比分别+1.4、-0.3、-0.1、-0.1pct，除销售费用外，其余各项费用绝对值均有显著下降，但收入下滑导致整体费用未能有效摊薄。24年公司资产及信用减值损失合计3.2亿元，同比多损失0.3亿元，综合影响下净利率同比-4.5pct至8.9%。24年公司CFO净额为3.1亿元，同比少流入1.9亿元。收现比同比+8.7pct至102.1%，付现比同比+0.9pct至62.5%。
    深耕主业多元化发展，维持“买入”评级
    考虑到公司24年显著承压，业绩不及我们此前预期，我们预计公司25-27年归母净利润分别为4.2、4.7、5.3亿元（25-26年前值为5.4、6.0亿元），同比分别+10.9%、+11.4%、+12.4%，中长期看，公司在建筑+AI、低空经济等新业务领域持续发力，我们看好公司业务结构转型带来的边际改善，维持“买入”评级。
    风险提示：数字化转型不及预期，订单结转速度不及预期，市场开拓不及预期，项目毛利率不及预期，人效提升不及预期。

全年业绩符合预期，茅台酒量增略超预期

贵州茅台(600519)
    【业绩总结】24年公司营业收入/归母净利润分别1708.99/862.28亿元（同比+15.71%/+15.38%）；24Q4公司营业收入/归母净利润分别501.23/254.01亿元（同比+12.83%/+16.21%）。
    【分红率】年度累计分红比例75%。
    【2025目标】实现营业总收入较上年度增长9%左右。
    产品：茅台酒销量略超预期，系列酒为重要驱动力。
    一、24年：酒类收入1706.12亿（同比+15.89%），销量/吨价分别同比+13.73%/+1.90%。其中：茅台酒/系列酒收入1459.28/246.84亿元（同比+15.28%/+19.65%），销量同比+10.22%/+18.47%，吨价同比+4.59%/+1.00%，系列酒收入占比同比+0.45pct至14.47%。分系列看：
    二、24Q4：茅台酒/系列酒收入448.02/52.91亿元（同比+13.94%/+5.07%），其中茅台酒收入比重同比+0.79pct至89.44%，主因1935控货叠加公司增加非标产品投放量所致（因此Q4净利率改善）。
    渠道：i茅台收入增速放缓，批发渠道占比提升
    一、2024年直销/批发收入分别为748.43/957.69亿元（同比+11.32%/+19.73%），其中批发收入比重+1.80pct至56.13%（24年经销商数量同比+61家至2247家，单个经销商规模同比+16.48%）；“i茅台”酒类不含税收入200.24亿元（同比-10.51%）。
    二、24Q4直销/批发收入分别为228.54/272.39亿元（同比+8.69%/+16.76%），其中批发收入比重+1.78pct至54.38%，“i茅台”酒类不含税收入52.57亿元（同比-29.93%），增速环比下降明显（或主因1935控货）。
    盈利端：盈利能力小幅提升，经营性现金流提升显著。2024Q4公司毛利率/归母净利率分别为92.89%/50.68%（同比+0.33/+1.48pct），其中销售/管理费用率分别2.75%/6.95%（同比-0.75/-1.88pct）。经营净现金流同比+65.47%至480.42亿元，销售收现同比+0.98%至529.60亿元。合同负债同比/环比-45.33/-3.38亿元至95.92亿元。
    盈利预测：25年公司或通过控货飞天&珍品，同时增加1000ml公斤茅&生肖酒等投放实现批价稳定/业绩增长，系列酒继续成为公司重要增长引擎。我们预计25-27年公司营业收入同比+9%/+8%/+8%至1903/2059/2224亿元，归母净利润同比+9%/+8%/+8%至943/1022/1108亿元，对应PE分别为21X/19X/18X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济影响，消费疲软，行业政策变动，飞天茅台批价波动。

欧洲热泵去库接近尾声，汽车领域预计继续高增

儒竞科技(301525)
    德国补贴落地+欧洲热泵去库接近尾声，热泵业务有望恢复正增长
    德国《供暖法案》2024年已向公寓楼和自住独户住宅的私人业主以及拥有集中供暖系统的公寓业主协会开放申请，供暖补助金旨在为住宅或商业建筑提供至少30%、最高70%的费用，用于用热泵系统替换燃油或燃气燃烧器。德国是欧洲重要的热泵消费大国，其热泵补贴政策的落地，预计对整个欧洲热泵市场的需求将起到一定的带动作用。同时，根据海关数据，2024年8月全欧洲地区口径的热泵出口量同比数据结束了连续18个月的负增长，开始恢复正增长，2024年12月欧洲地区的热泵出口量和出口金额的同环比数据均实现正增长。我们认为，随着欧洲热泵行业去库存周期接近尾声，公司热泵板块业务也将随着市场的发展恢复和提升。
    汽车领域持续丰富产品矩阵，2025年预计继续保持高增
    公司新能源汽车热管理领域拥有新能源汽车电动压缩机变频驱动器、新能源汽车PTC电加热控制器及多合一控制器等多款核心产品，在技术水平、产品性能和市场份额等方面建立了一定优势。公司凭借多年的战略投入、技术积累和市场开拓，已经搭建起完善的技术平台和产品平台，该领域内产品已取得国内外众多主流整车厂的认可，2025年预计保持高增。
    工业领域产品具有多项优点，2025年新品有望贡献增量营收
    公司在自动化领域伺服驱动及控制系统领域已经积累多项较为成熟的核心技术，具有控制模式齐全、控制精度准确，指令方式高效、通信功能全面、定位精度较高、控制性能较强等优点。目前公司业务产品在工业机器人、电子制造、物流、包装机械、印刷、锂电新能源等细分行业已实现批量销售，正进一步加大研发、拓展细分市场，2025年工业领域新品预计贡献新增量。
    投资建议
    我们认为，伴随后续欧洲热泵去库结束、汽车热管理控制器等产品营收继续高增、以及工业领域新品开始放量，公司业绩长期向上趋势不变。预计24-26年公司收入分别为15.9/20.7/26.9亿元（24-25年前值29.7/40.3亿元），考虑到公司24年营收受欧洲热泵去库影响有所下滑，下调公司盈利预测，预计24-26年公司归母净利润分别为1.86/2.78/3.82亿元（24-25年前值5.10/7.16亿元），对应PE为33X/22X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险、行业需求下滑风险、行业竞争加剧风险、新业务进展不及预期风险。

国补有望推动业绩修复

美凯龙(601828)
    公司发布2024年年度报告
    24Q4收入17.16亿，同比-39.6%，归母净利润-10.97亿，同比+34.3%，扣非归母净利润-6.28亿，同比+30.7%；
    24年收入78.21亿，同比-32.1%，归母净利润-29.83亿，同比-34.6%，扣非归母净利润-16.80亿，同比-36.8%。
    24年公司毛利率58.26%，同增1.52pct；归母净利率-38.15%，同减18.90pct。2024年受国内经济形势和地产家居后周期消费的震荡调整，行业加速出清，商场出租率同比阶段性下降；同时，公司作为家居零售领域的领军企业，对部分商户减免了部分租金及管理费；此外，公司积极调整战略与商场品类布局，引入家装、新能源汽车等品类，使得短期内公司的相关收入呈暂时的下降态势。
    随着国家多部委出台的一揽子刺激政策扎实落地，如下调房贷利率等税费、进一步加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策等，公司所处行业的高质量发展获得持续支撑，相关消费需求迎来筑底反弹，公司将把握行业发展机遇，致力提升运营效率，改善经营业绩。
    以旧换新成效显著，行业龙头实力彰显
    24年公司自营及租赁收入53.60亿元，同减21.0%，毛利率65.7%，同比-5.1pct，主要系受总体经济环境波动影响，商场出租率阶段性下滑，公司为了支持商户持续经营，稳商留商优惠增加所致；委托经营管理收入14.60亿元，同减28.1%，毛利率38.4%，同比-5.4pct，主要系委管商场数量减少以及委管项目的进度放缓所致；建筑装饰服务收入3.32亿元，同减77.5%，毛利率14.8%，同比+16.1pct，主要系受到相关行业收缩情况的影响，公司项目数量减少、存续项目工程进度放缓等原因所致。
    截至2024年末，公司经营77家自营商场，平均出租率为83.0%，257家不同管理深度的委管商场，平均出租率为82.5%，战略合作经营7家家居商场，以特许经营方式授权33家特许经营家居建材项目，共包括405家家居建材店/产业街，覆盖全国30个省、直辖市、自治区的202个城市，总经营面积2032.6万平方米。
    2024年国家及各地“以旧换新”政策密集出台，公司充分利用龙头线下渠道红利，展现卓越的组织行动执行力，积极对接政府、行业协会，组织帮助商户完成资质申请，政策、流程宣讲等工作，同时及时向政府反馈政策推进中遇到的问题和改进建议，有效推动地方补贴政策的细化和顺利执行。24Q4公司全国卖场以旧换新订单数72.4万单，销售额66.9亿，中央补贴金额11.5亿，补贴占销售额17%左右，龙头聚集效应显著，切实拉动消费，充实商户营收。
    线上下营销升级助力战略转型，数智化赋能降本提效
    公司积极拓展线上流量运营矩阵，赋能商场经营，推动商场构建抖音运营矩阵，通过抖音本地生活业务引导消费者线上领券线下到店核销；同时充分利用小红书社交电商平台的优势和资源，更有效地触达目标用户群体，提升品牌知名度和美誉度，进而促进销售业绩的增长。
    此外，公司聚焦于“战略业务支撑”与“系统整合”两大领域进行数智化升级，商户端推出“招商扣点合同”、“商户通”及“M+臻选设计师”三大产品，消费者端推出了“红星美凯龙小程序”、“SCRM系统”，并为“全国以旧换新业务”提供系统支持。
    调整盈利预测，维持“持有”评级
    25年公司将继续稳步推进主营及扩展性业务。为顺应一站式消费需求趋势，公司将继续深化“3+星生态”的践行，打破家电、家居、家装边界，在强化家居主赛道护城河的同时，强势拓展新品类、新业态，打造“家消费生态聚合场”，从而夯实行业龙头地位。考虑25年地产家居经营环境仍较为疲软，我们预计国补及促消费政策效果逐步显现，后续伴随地产周期触底，公司经营成效有望改善，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为-2.6亿/2.4亿/5.5亿（25-26年前值为-1.9亿/1.9亿），对应26-27年PE分别为53X/23X。
    风险提示：宏观经济和行业波动的风险，拓展性业务开拓的风险，线下客流量恢复不及预期风险等

收购青露品牌落地，盈利端稳步提升

巴比食品(605338)
    事件：公司发布24年年报，2024年营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为16.71/2.77/2.10亿元（同比+2.53%/+29.42%/+18.05%）。2024Q4营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为4.61/0.82/0.63亿元（同比+3.84%/+39.23%/+13.96%）。24年分红率+22pct至69%。
    核心业务发展：
    门店业务：2024年通过内生及外延方式合计开拓1,026家加盟门店，具体来看，①内生方面，公司在华东新开辟了江苏淮安和安徽芜湖、宣城、马鞍山等新市场，在华北新开辟河北石家庄等8个县市级市场，全年完成了881家巴比品牌门店的拓展；②外延方面，蒸全味品牌在2024年二季度完成并表，青露品牌的并购项目也在顺利推进中。截至2024年末，公司全国门店规模达5,143家，全年实现特许加盟销售收入12.46亿元，同比小幅减少0.42%。
    大客户业务：2024年大客户业务实现营业收入3.80亿元，同比增长15.31%，占营业收入的比重达22.8%，同比提升1.6pct。分区域来看，华中销售规模同比增长约70%，突破2,000万元；华北销售规模同比增长24%，突破2,600万元；华东和华南销售规模同样稳步扩张，分别突破3.1亿元和1,900万元。
    合作并购情况：
    2024年11月与青露达成一揽子合作协议，2024年12月完成青露供应链的切换，2025年1月达成股权投资合作协议，2025年3月完成股权的工商变更登记手续。青露品牌和无双品牌门店合计约500家，单月门店销售额超过1,000万元，单月供应链收入约780万元。
    与盒马和美团的合作显著增长，2024年公司团餐收入3.8亿，其中第三方生鲜电商平台等线上业务占比接近20%。
    25年战略展望：
    1）计划新开1000家；2）继续拓展团餐业务；3）更侧重于门店的开拓；4）武汉中央厨房投产，毛利率有望逐步改善；5）加强对青露品牌的扶持和整合，发挥协同效应；6）继续探索宠物食品赛道，与上海“派特鲜生”达成供应合作。
    投资建议：
    我们认为，25年公司或将迎来加速发展阶段，驱动力来源于：内生加速拓展开店，并购青露发挥协同效应，团餐业务有望实现双位数增长和产能利用率提升规模效应有望逐步显现。预计25-27年公司收入增速为12%/10%/8%，总营收为18.7/20.6/22.2亿元，归母净利润增速分别为0.6%/12.0%/12.2%，归母净利润为2.8/3.1/3.5亿元，对应PE分别为17X/15X/13X，维持“买入”评级。
    风险提示：需求恢复不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；门店开拓不及预期。

Q4利润扭亏为盈，看好25年价格修复+产能释放带来业绩弹性

山东玻纤(605006)
    公司24年全年实现归母净利润20.06亿元，Q4扣非利润同比减亏
    公司发布24年年报，全年实现收入20.06亿元，同比-8.89%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-0.99/-1.61亿元，同比转亏/增亏，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益所致。其中Q4单季度公司实现收入/归母净利润5.19/0.12亿元，同比-4.36%/扭亏为盈，扣非归母净利润-0.39亿元，同比减亏。
    玻纤主业量价有所下滑，热电业务全年增速亮眼
    24年公司玻纤业务实现收入15.5亿元，同比-14.2%，主要受量价齐跌拖累，公司玻纤产品销量同比-8%达44.3万吨，吨均价同比减少251元（-7%）达3499元/吨。受原材料成本下降影响，公司产品吨成本同比减少93元（-3%）达3261元/吨，成本降幅不及价格，最终吨毛利同比减少158元（-40%）达238元/吨，毛利率同比-3.76pct达6.81%。据卓创资讯，25Q1公司主流品种缠绕直接纱2400tex均价达3732元/吨，同比/环比分别+24%/+3%，业绩有望实现底部反转。公司现有7条池窑线在产，年产能64万吨，其中格赛博1线8万吨（热塑纱）产能于25年3月中旬点火，此外公司沂水8线另有15万吨产能今年或仍存点火预期，有望进一步为公司带来量增空间。
    24年公司热电业务实现收入4.36亿元，同比+18.65%，售电量同比+156%达3.17亿kwh，毛利率同比+5.6pct达9.64%。25年2月公司公告子公司沂水热电资产转让给沂水城投交易完成，本次事项将产生资产处置收益5,851.9万元，短期看对利润增厚和现金流补充有所助益。
    费用有所增长，现金流运营良好
    24年公司整体毛利率8.11%，同比-2.33pct，其中，Q4单季度整体毛利率13.19%，同比/环比分别+9.52/+0.73pct。24年期间费用率14.36%，同比+1.08pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.02/+1.26/-0.53/+0.33pct，管理费用增长较多主要系折旧费、聘请中介机构费和诉讼费增加所致。最终实现净利率-4.93%，同比转负。24年公司资产负债率63.18%，同比+5.13pct。24年公司经营性现金流净额1.62亿元，同比-3.85亿元，收现比同比+8.73pct达77.00%，付现比同比+30.59pct达56.86%。
    维持“买入”评级
    考虑到玻纤量价齐跌，下调公司25-26年归母净利润分别为0.8/1.3亿元（前值1.5/2.0亿元），预计27年归母净利润为1.8亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期、公司新产能投放节奏不及预期、玻纤原材料成本上涨等。

顺周期盈利能力凸显，玻璃基板业务构筑第二成长曲线

彩虹股份(600707)
    公司概况：液晶面板及液晶基板协同发展，上行周期公司业绩弹性彰显
    彩虹股份成立于1992年，主营业务是液晶玻璃基板和液晶面板。公司原为中电集团下属子公司，2017年，彩虹股份定增引入咸阳金控为首的地方国资，由央企变为地方国企。公司曾是亚洲最大CRT显像管生产企业。随着液晶面板取代CRT，2008年后公司转型生产液晶玻璃基板，从低世代向高世代做液晶玻璃基板的国产替代攻关。2015年公司建设8.6代LCD面板产线，并多次做扩产升级，顺周期时表现出强于行业的盈利能力。2021年公司通过设立子公司虹阳显示，建设国内唯一的8.5+高世代玻璃基板产线。截至2024前三季度，彩虹股份实现营收90亿元，同比增长4.61%，归母净利润12.29亿元，同比增长301.85%。当前液晶面板贡献主要利润，其毛利率达24.27%，玻璃基板为20.44%。面板行业上行周期，公司业绩得到释放，盈利能力行业领先。玻璃业务作为第二增长曲线，具有较高成长性。自2022-2024年前三季度，彩虹股份ROE从-12.70%恢复到5.88%，公司抓住面板行业顺周期及玻璃基板业务国产替代机遇，实现营收和利润快速增长。
    面板行业：产能整合+国补接力下供需格局持续优化，公司面板业务有望量价齐升
    供给端，海外工厂陆续被关停或收购，市场份额进一步向头部大陆厂商集中，日本夏普10代面板厂SDP已于2024年停产，同时华星正在推进收购LGD广州工厂。至2025年中国大陆厂商份额有望突破70%，控产保价、按需生产的格局稳定，厂商盈利能力也维持在相对较高水平。需求端，2025年政府将加力扩围实施“两新”政策激励，电视面板需求有望迎来量价齐升。在液晶面板领域，公司目前拥有一座8.6代线工厂，规划产能在170K/月，排产灵活，积极向国补面向的大尺寸需求转型，具备较强盈利弹性。
    玻璃基板：供需紧平衡并被海外厂商高度垄断，公司作为国内唯一具备8代玻璃基板量产能力的厂商，国产替代空间广阔
    玻璃基板是面板上游重要原材料，每制造一片液晶面板需要两片玻璃基板，在LCD面板BOM中占比10%左右。根据群智咨询，2024年全球显示玻璃基板出货规模预计为6.5亿平方米，同比增加7.3%，当前供需紧平衡。与LCD面板一致，全球玻璃基板市场需求集中于中国，但其供给（特别是高世代线）被海外厂商高度垄断，2019年康宁以29%的市场份额位列全球第一，其次是旭硝子拥有24%的市场份额，日本电气硝子市占率21%。我国从事玻璃基板生产的厂商主要集中在低世代线，高世代线国产化率很低，国产替代空间广阔，地缘政治紧张局势下，推动玻璃基板国产替代的政策不断出台。身处重资产&高技术壁垒赛道，当前国内彩虹股份子公司合肥液晶和虹阳显示具备8代玻璃基板量产能力。公司咸阳基地的8.5代+基板玻璃项目共将建设20座G8.5+基板玻璃窑炉，现一期已有4座窑炉点火。据我们测算，如按规划达产，2029年公司玻璃基板年产量可达1455万片，玻璃基板销售量可达1.22亿平方米，国产化率大幅提升，并有望以较强性价比优势进一步实现市占率提升，具备较强成长性。盈利能力方面，可参考康宁玻璃基板业务，2024Q3较2024Q2提升10.5pct至2.85亿美元，未来玻璃基板存在涨价预期，也为彩虹股份玻璃实现国产替代提供更多机遇。
    投资建议：公司面板业务顺周期量价齐升，玻璃基板业务有望加速投产并实现国产替代，同时据公司项目书公告，2026年或出现部分折旧到期。我们预计2024-2026年公司分别实现114.65/132.16/153.90亿元营收，分别实现12.22/16.22/20.31亿元归母净利润。估值方面，我们选取主营LCD面板业务的TCL科技、京东方，和主营LCD液晶模组和显示玻璃业务的凯盛科技作为可比公司，2025年行业平均估值22xPE。考虑彩虹股份八代以上玻璃基板具备广阔国产替代空间，同时液晶面板业务受益于国补带来的量价齐升，具备一定盈利弹性，给予公司估值22xPE，对应市值357亿，目标价9.9元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、补贴政策效果不及预期、国际局势变动、行业竞争加剧、测算主观性等。

业绩符合预期，三大主业毛利率稳步提升

海油发展(600968)
    公司发布2024年年报
    2024年营业收入525.17亿元，同比增长6.51%；归属于母公司所有者的净利润36.56亿元，同比增长18.66%；基本每股收益0.3597元，同比增长18.67%。Q4单季度营收188.43亿元，同比增长6.37%；归属于母公司所有者的净利润9.68亿元，同比增长3.41%。2024全年毛利率14.62%，净利率7.15%。
    工作量增长带动能源技术服务收入提升，毛利率同比+2.17pct
    能源技术服务板块实现营收217.33亿元，同比增+15.12%，占比41.38%。毛利率17.64%，同比+2.17pct。公司抢抓油田增储上产的有利时机，持续强化核心能力建设，着力提升油气生产领域核心技术和高端装备产品的供给能力。井下工具业务工作量同比增长15.45%，人工举升服务工作量同比增长6.27%，油田化学服务工作量同比增长16.75%，装备设计制造及运维服务工作量同比增长7.75%。
    低碳环保与数字化产业实现营业收入100.60亿元，同比增长0.91%。毛利率19.31%，同比+0.82pct。能源物流服务产业实现营业收入232.10亿元，同比增长0.60%，毛利率9.31%，同比+0.47pct。
    公司业务聚焦国内，海外业务占比仅为1.2%
    国内业务占公司营业收入比重为98.78%，国内毛利率同比增加1.20个百分点，主要是加强成本精细化管控，提升投入产出效率，毛利率提升。海外公司实现营业收入为人民币6.43亿元，占公司营业收入的1.22%
    分红率略有提升
    公司2024年派发现金股利约13.72亿元，占2024年度实现归属于母公司股东净利润的37.53%，比例较2023年同期有所提升（36.29%）。
    盈利预测与估值
    我们给予归母净利润预测为2025/2026/2027年41.26/46.59/52.31亿元。对应EPS分别0.41/0.46/0.51元，PE9.07/8.03/7.15倍，维持“买入”评级。风险提示：上游油气价格波动风险；市场竞争加剧风险；油气副产品需求不及预期风险；安全事故及保险不足的风险；国内油气增储上产进度不及预期的风险；极端天气影响公司正常作业的风险

跨境电商AI应用落地商业化领先，组织变革助力人效提升

焦点科技(002315)
    跨境B2B平台综合性服务商，两调组织架构，以AI赋能商业化
    公司从推出中国制造网到上市后一系列服务创新，发展成为跨境B2B电商领域领先企业。2019年（一调）推动管理层年轻化变革，促进公司业务发展。目前其主营业务涵盖全链路外贸服务、跨境电商、保险代理等，其中中国制造网作为核心业务，2024年贡献营收81%。2024年（二调）运营和销售分离，精细化管理目标，有望提高销售人效。单独成立AI事业部，加速迭代AI产品，现推出的AI麦可4.0版本已实现全自动化流程，2024年AI业务营收24.48亿元，同比增速287%。
    跨境电商行业焕发新活力，政策出台利好进出口
    供需端和服务端良性互动，跨境电商产业链趋于完善；外贸行业持续吸引新企业涌入，2024年外贸企业注册量达94.03万家，截至2025年1月22日，外贸相关企业存量已达510.69万家；民营企业自2022年起在我国进出口总额中的占比超50%，成为推动我国进出口增长的关键力量。政策端，2023年4月，国务院发布《关于推动外贸稳规模优结构的意见》，支持外贸企业通过跨境电商开拓海外市场。
    多元服务和会员体系构建，打造差异化竞争优势
    中国制造网自1998年上线以来，历经市场渗透、拓展升级及AI赋能等多个发展阶段。提供全方位的多元服务，产品分类覆盖制造加工机械、五金工具等26个领域，迎合买卖双方多样化需求。会员体系设计完善，金牌、钻石会员分别享有差异化权益，会员数量保持稳健增长，截至2024年末付费会员数量达到2.74万。
    AI产品矩阵协同赋能跨境电商生态，以AI麦可为代表
    公司目前已上线AI麦可、MoliAI、SourcingAI、Mentarc等四款AI产品，驱动跨境电商智能化发展。AI麦可从2023年4月推出至今已迭代至4.0版本，功能不断完善，从基础智能化服务逐步发展为全场景AIAgent，覆盖外贸全流程。其累计付费会员数增长迅速，2024年末突破9000人，渗透率持续提升。
    投资建议：公司作为跨境B2B平台综合性服务商，组织架构优化助力人效提升，AI业务发展强劲，在跨境电商领域AI应用商业化落地领先。我们预计公司2025-2027年营业收入为19/22/25亿元，同比增长14.7%/14.1%/14.0%；归母净利润5.4/6.4/7.5亿元，同比增长20.2%/18.1%/16.6%；对应PE分别为20/17/15。参考可比公司给予公司2025年30倍PE，对应目标价51.27元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：AI商业化进程不及预期，关税影响超预期，协同整合风险，跨境电商需求不及预期，行业竞争加剧。

项目投产带动色纱销量同增23%

富春染织(605189)
    公司发布2024年报
    24Q4营收9亿，同比+23%，归母净利0.2亿，同比-32%。2024年营收30亿，同比+21%，归母净利1.3亿，同比+21%。
    全年季度营收平稳增长，24Q4利润同比减少系财务费用支出增加。
    此外，公司拟向全体股东每10股派现金红利1.80元（含税），同时以资本公积金向全体股东每10股转增3股，现金分红和回购并注销金额占比归母净利润21.20%。
    项目投产推动量增，带动收入增长
    1）分业务，色纱营收26亿，同比+17%，贸易纱2.3亿，同比+30%，加工费1.3亿，同比+42%。公司采取“仓储式生产为主，订单式生产为辅”的业务模式，自主开发了完全自主知识产权的富春标准色卡，建立标准色数据库。
    24年色纱销售量同增23%，项目投产（智能纺纱项目、3万吨纤维染色项目及荆州6万吨高品质筒子纱建设项目）推动销量增长。
    2）分市场，国内市场营收30亿，同比+21%，国际营收0.2亿，同比+129%。成本优化，费用24Q4回落
    2024年毛利率12.26%，同比+0.8pct，色纱/贸易纱/加工费分别为13.31%、3.85%、7.89%，同比+1.5pct、+0.3pct、-11.1pct。整体毛利率提升一方面得益于技术改造带来的生产流程和设备智能化水平提升，降低工人的劳动强度；另一方面得益于套期保值减少现货的减值损失；同时采购向上游延伸，从原先的棉纱采购，延伸到棉花采购。
    2024年销售费率0.62%同增0.06pct；管理费率2.31%同增0.04pct；财务费率1.63%同增1.43pct。
    销售费用变动主要系职工薪酬以及调拨至外地仓的运费增加所致，管理费用变动主要系职工薪酬与折旧及摊销费用等增加所致，
    财务费用变动主要系当期通过借款、开具银行承兑汇票、信用证的方式融资所承担的利息支出较大所致，研发费用变动主要系为开拓新产品所投入的材料及能源费、薪酬增加所致。
    从季度情况看，费用增加主要系前三季度，24Q4销售和研发费用均有所回落。2024年净利率4.14%，同比-0.02pct，主要系费用增加。
    资产结构存较大优化空间
    存货金额15亿，同比+127%，存货周转天数141天，同比+61天。应收票据及应收账款1.3亿，同比+70%，应收票据及应收账款周转天数13天，同比+1天。短期借款增加13亿至17亿。公司收入现金转化较弱，同时因产能扩张带来借款增加使得资产负债率提升20pct至64%。预计新增产能投入放缓，新建产能生产规模显现，资产结构有望得到优化。
    信用减值损失1036万，主因河南新野进入破产程序，公司对0.3亿预付款全额计提坏账准备。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年业绩表现，我们调整盈利预测，预计25-27年EPS分别为1.02元、1.22元、1.47元（25-26年原值为1.3以及1.6元）。
    风险提示：流动资金不足、原材料价格波动、贸易摩擦、环境保护等风险。

盈利持续向上

农业银行(601288)
    事件：
    农业银行发布24年财报。截止2024年末，公司实现营收约7106亿元；归母净利润2821亿元，YoY+4.72%。
    点评摘要：
    全年营收利润持续回暖。24年，农业银行营收约7106亿元（YoY+2.26%），其中净利息收入5807亿元（YoY+1.56%）。营收结构上，利息净收入占比回升至81.7%，较24前三季度提升0.7pct；非息净收入1299亿元，同比增长5.51%。拨备前利润表现整体贴合营业收入变动趋势，24Q1、24H1、24Q1-3、24分别同比-3.22%、+0.06%、+1.49%、+1.57%，归母净利润分别同比-1.63%、+2.00%、+3.38%、+4.72%。24年初以来农业银行营收和盈利延续向上修复趋势。另外，受益于资产质量的稳健表现，24年拨备较2023年减少48亿元，提振利润空间的同时维持健康资产拨备水准。
    资产收益端：24年，受LPR调降、存量房贷利率下调等多方面影响，公司2024生息资产收益率下滑至3.12%，分别较2024年中、2023年末下行10bp、29bp。
    负债成本端：去年7月，存款挂牌利率调降为息差企稳提供有力支撑，2024年计息负债成本率较年中改善7bp至1.85%。
    24年末，农业银行净息差录得1.42%，环比下行3bp，同比下行18bp。资产端：从信贷投向量看，2024年农业银行对公贷款同比增长10.2%。对公行业中，基建类、建筑业、批发和零售业贷款扩张势头较为强劲，较2023年末分别增长11.3%、14.8%、16.3%；零售方面，2024年零售增速9.3%，其中个人经营性贷款表现亮眼，全年同比高增234%。但是个人住房贷款方面依旧承压，2024年末同比下滑3.6%。
    资产质量稳步改善。截止24年末，农业银行不良贷款率压降至1.30%，比24H1、去年末同下行2、3bp。逾期率较23年上行10bp，年末录得1.18%。
    盈利预测与估值：
    农业银行24年营收和利润稳步改善，资产质量稳健。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为2.25%、4.12%、4.31%，对应现价BPS：7.95、8.50、9.02元。使用股息贴现模型测算目标价为6.16元，对应25年0.78x PB，现价空间21%，维持“买入”评级
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

利润持续修复

工商银行(601398)
    事件：
    工商银行发布2024年财报。截止24年末，公司实现营收约8218亿元，归母净利润3659亿元，YoY+0.51%。
    点评摘要：
    利润持续回暖。2024年，工商银行营收约8218亿元（YoY-2.52%），其中净利息收入6374亿元（YoY-2.69%）。营收结构上，利息净收入占比回升至77.6%，较24前三季度提升1.5pct；非息净收入1844亿元，同比减少1.95%。拨备前利润表现整体贴合营业收入变动趋势，2024Q1、2024H1、2024年前三季度、2024分别同比-5.29%、-8.18%、-5.28%、-4.24%，归母净利润分别同比-2.78%、-1.89%、+0.13%、+0.51%。2024年初以来工商银行营收和盈利延续向上修复趋势。另外，受益于资产质量的稳健表现，2024年拨备较2023年减少242亿元，提振利润空间的同时维持健康资产拨备水准。
    资产收益端：受LPR调降、存量房贷利率下调等多方面影响，公司2024年生息资产收益率下滑至3.17%，分别较2024年中、2023年末下行11bp、28bp。
    负债成本端：去年7月存款挂牌利率调降为息差企稳提供有力支撑，2024年计息负债成本率较年中改善10bp至1.94%。
    息差企稳：2024年末，工商银行净息差录得1.42%，环比下行1bp，同比下行19bp。
    资产端：从信贷投向看，2024年末工商银行对公贷款同比增长8.3%。对公行业中，采矿、房地产、建筑、批发和零售贷款扩张势头较为强劲，较2023年末分别增长10.0%、9.5%、11.7%、9.9%；零售方面，2024年零售贷款同比增长3.5%，其中个人经营性贷款表现亮眼，全年同比高增24.6%。但是个人住房贷款方面依旧承压，2024年末同比负增3.3%。
    资产质量稳步改善。截止2024年末，工商银行不良贷款率压降至1.34%，较2024年中、2023年末下行1、2bp。逾期率较2023年末上行17bp至1.43%。
    盈利预测与估值：
    工商银行2024公司营收和利润稳步改善，资产质量稳健。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为0.82%、2.64%、3.40%，对应现价BPS：11.05、11.84、12.60元。使用股息贴现模型测算目标价为7.88元，对应25年0.71x PB，现价空间17%，维持“增持”评级
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

控股股东变更，期待业务协同

盛航股份(001205)
    控股股东变更为万达控股集团
    2025年1月15日，盛航股份控股股东由李桃元先生变更为万达控股集团。2024年12月26日，李桃元向万达控股集团转让6.55%盛航股份股权，2025年1月15日，万达控股集团获得盛航股份26.56%表决权，成为控股股东；2025年4月3日，李桃元、顾德林向万达控股集团转让盛航股份5%股权，转让后万达控股集团持有盛航股份11.55%股权。
    控股股东与盛航股份业务有望协同
    万达控股集团是国内产业链条长且较为完整的炼化企业之一，涵盖石油化工、港口码头、国际贸易等产业。2023年万达控股集团的总资产555亿元，净资产364亿元，营业收入862亿元，净利润19亿元。万达控股集团下属的山东宝港国际港务股份有限公司主营业务包括码头装卸服务、罐区储存服务等，属于盛航股份业务的产业链上游。2024年宝港国际的总资产24亿元，净资产17亿元，营业收入4.86亿元，净利润2.41亿元。盛航股份从事国内沿海、国际液体化学品、成品油水上运输业务，未来有望与万达控股集团进行业务协同。
    内贸化学品船运价处于历史相对低位
    运输需求增速下降，国内化学品船运价处于历史相对低位。2024年，中国大宗液体化学品下海货量增速有所降低，沿海散装液体化学品船市场或已逼近供需关系拐点，沿海散装液体化学品水运市场主要航线运价较往年略有下降，部分主流船东已开始将运力调至外贸航线。2025年3月，国内沿海液体化学品海运价格处于历史相对低位。
    下调盈利预测，维持“买入”评级
    2024年国内沿海液体化学品海运运价下跌拖累业绩，因此下调2024-2025年的预测归母净利润至1.57、1.78亿元（原预测2.72、3.45亿元），引入2026年预测归母净利润1.97亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：化工品产量下降，国内化学品出口不及预期，危化品运输出现安全事故，燃油价格大幅上涨，测算具有主观性仅供参考。

内外销修复性增长，电器品类表现较好

小熊电器(002959)
    事件：公司2024年实现营业收入47.58亿元，同比+0.98%，归母净利润2.88亿元，同比-35.37%；其中2024Q4实现营业收入16.19亿元，同比+16.18%，归母净利润1.08亿元，同比-17.03%。向全体股东每10股派发现金红利10.00元（含税），分红比例54%。
    个护母婴品类表现亮眼，公司发力海外业务
    分产品看，24A核心厨房小家电产品表现略弱，收入同比-10.1%；个护和母婴产品表现亮眼，收入同比分别为+174.3%/+31.8%（个护有罗曼并表贡献，24A罗曼收入6.14亿元，净利润0.72亿元，净利率11.7%，7月底开始并表）。24H2厨房/生活小家电收入同比-6.6%/+27.4%。核心产品方面，公司通过持续创新和营销整合，双舱洗衣机、叠叠锅、破壁机等产品在市场有不错的表现；新兴业务方面，母婴类等产品从上半年的业绩低谷到下半年明显好转，公司在这个过程中不断做调整，对新兴业务未来的发展方向更加清晰，也做了相关基础能力构建。
    分地区看，24A内外销收入同比-5.8%/+80.8%，外销收入占比14%；24H2内外销收入同比-0.3%/+112.4%，外销收入占比提升至19%，下半年内外销收入环比24H1好转（外销有罗曼并表贡献）。海外业务方面，公司按照既定战略，加大资源投入，提升海外产品研发和策划能力，积极拓展海外渠道，OEM、自牌出海、跨境业务的业绩都有较大的增长，并且在组织能力上做了一定的积淀。
    利润率环比显著修复，公司加大研发费用投入
    2024年公司毛利率为35.29%，同比-1.32pct，净利率为6.43%，同比-3.02pct；其中2024Q4毛利率为34.66%，同比+2.83pct，净利率为7.36%，同比-1.94pct，环比+4.79pct，利润率环比显著改善。分品类看，24A厨房/生活小家电毛利率同比-1.96/+2.2pct。分地区看，24A内外销毛利率分别为-0.95/+1.15pct。
    公司2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为18.17%、4.95%、4.09%、0.3%，同比-0.59、+0.93、+1.07、+0.19pct；其中24Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为16.14%、4.09%、2.67%、-0.12%，同比+0.23、+1.51、+0.02、-0.12pct。24A管理费用率同比提升，主要是职工薪酬同比+57.4%所致。公司加大研发费用投入。
    投资建议：品类方面，公司新兴品类增速较好；渠道端，公司努力拓展海外市场。利润方面，公司通过降本增效提高经营质量。根据公司的年报，我们适当提升了生活小家电和其他小家电的收入增速，预计25-27年归母净利润分别为3.5/4.2/4.9亿元（前值25-26年3.4/4.0亿元），对应PE分别为19x/15.6x/13.3x，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；新品销售和推出不及预期等。

Q1加工量同比增长14%，经营拐点或已出现

鸿路钢构(002541)
    Q1订单量、加工量双增，重视钢结构龙头底部反转
    2025Q1单季新签订单70.52亿，同比增长1.25%。2025年一季度钢结构产量为104.91万吨，同比增长14.3%。订单金额增速较慢主要系钢价处相对底部，订单对应的实际加工量仍有增长。我们认为，焊接机器使用之后降本增效有望进一步凸显，财政刺激有望带动行业需求复苏，25年订单及产量有望保持较快增长。
    单吨售价短期受钢价下行影响，预计实际加工量保持双位数增长22Q1/23Q1/24Q1/25Q1单季度公司承接的超1万吨的制造合同为17/15/24/14个，大订单个数同比明显下滑，我们判断小订单占比提升，或带来较好的现金流及盈利水平。25Q1均为包工包料订单，单吨售价为4511-5700元/吨，较24Q1订单5000-7000元/吨的价格区间有一定下降，中枢价格同比下滑14.9%。25Q1钢材价格同比下滑13.82%，Q1钢价整体在3300-3400元/吨的区间盘整，若以24Q1和25Q1的钢价为基准，加1200/1000元/吨加工费作为计算标准，则对应25Q1新签订单所对应的加工量为153、160万吨，同比增长13.25%、13.79%，加工量或反映出下游需求转好。
    公司开启机器人销售，中长期看好公司智能化转型
    23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站，中长期我们看好公司智能化转型带来的提质增效。公司焊接机器人已实现少量对外销售，焊接机器人应用或有望抬升公司估值。
    看好25年下游需求景气回升，维持“买入”评级
    25年一季度财政靠前发力，一季度全国发行地方政府债券约2.84万亿元，较去年同比增长约80%，新增债券发行约1.24万亿元，同比增长约48%；再融资债券约1.6万亿元，同比增长119%，新增地方政府专项债9602亿，同比增加3261亿，外需压力较大的背景下，内需刺激下财政有望进一步靠前发力，下游需求有望回暖，顺周期复苏下，预计公司24-26年实现归母净利润为9.5、11、12.8亿，（有所上调，前值为8.8、10.2、11.8亿），对应PE为14.6、12.5、10.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

受益量价齐升，扣非归母净利强劲增长

锡业股份(000960)
    业绩：2024年公司实现营业收入419.73亿元，同比-0.9%；实现归母净利润14.44亿元，同比+2.55%；扣非净利润19.43亿元，同比+40.5%。其中24Q4单季度实现营业收入127.60亿元，同比+46.64%，环比+22.25%；实现归母净利润1.61亿元，同比-48.63%，环比-66.74%；实现扣非净利润4.93亿元，同比+25.47%，环比9.12%。
    减值&矿产权益金补缴影响于Q4集中体现
    24Q4销售毛利率4.9%，环比下滑6.2pct，且减值较多，主要影响因素有：（1）2024年为推进采矿权延续工作，老厂分公司、卡房分矿、塘子凹矿与卡房分公司共需补缴矿产权益金5.5亿元，计入2024年成本费用，考虑折现和所得税影响后对当年归母净利润影响为4.37亿元。（2）24Q4沪锡均价约25万元/吨，较24Q3均价下跌约1万元/吨，24Q4计提资产减值损失1.57亿元，我们认为随着25Q1锡价上行，减值影响有望在25Q1转回；（3）24Q4计提信用减值损失0.81亿元，主要来自坏账计提，减值规模符合预期，与2021年以来每年Q4计提的节奏与规模相近。
    量价齐增&费用优化推升公司盈利
    量：24年生产锡8.48万吨，yoy+6.0%；铜13.03万吨，yoy+0.8%；锌14.4万吨yoy+6.9%；铟锭127吨，yoy+24.5%。
    价：2024年沪锡均价24.8万/吨，yoy+16.9%；沪锌均价2.33万/吨，yoy+8.6%；沪铜均价7.5万/吨，yoy+10.3%；铟均价2621元/kg，yoy+47.9%。
    费用：四费整体压降2.4亿元。其中销售/管理/财务费用同比-0.2/-2.3/-1.5亿元。我们推测管理、销售费用受益于锡材公司剥离而下降；财务费用受益于公司银行借款规模下降以及资金综合成本降低；公司加强地质找矿和冶炼相关技术研究力度，研发费用同比+1.5亿元。
    供应紧张，锡价有望维持强势，公司有望受益
    2025年锡供应端动荡加剧。25年3月由于刚果金地缘冲突升级，Alphamin旗下Bisie矿山停产；原定于4月1日召开的曼相矿山复产复工座谈会被推迟，复产时间尚不明确；4月1日马来西亚一处燃气管道爆炸，导致全球第五大精炼锡生产商马来西亚冶炼厂（MSC）停产，可能导致部分锡金属延期交付。供应端的持续扰动展现出锡供给的脆弱性，锡价有望维持强势，公司有望受益。
    投资建议：我们预计公司25-27年有望实现归母净利润21.6/24/25亿元，对应PE10.22/9.21/8.77X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济环境风险，市场价格波动风险，安全环保风险

全球化布局全面，贸易摩擦背景下竞争优势持续强化

工业富联(601138)
    对等关税政策落地，硬件环节服务器受关税冲击相对较小；
    1）4/2特朗普对等关税政策，半导体不额外收取对等关税；
    2）AI服务器中GPU占比高，非美零部件占比低，根据ANNEX III9903.01.34，如该产品的总价值中，至少有20%是源自美国（U.S.originating）（在美国生产或者在美国经过加工改变功能用途），仅针对产品的非美国部分（non-U.S.content）征收关税；
    3）特朗普此前宣布5000亿美金stargate计划重视AI基础设施建设。2025年1月21日，美国现任总统特朗普宣布启动一项名为“星际之门”（Stargate）的庞大人工智能（AI）基础设施计划，旨在推动美国在全球科技竞争中的领先地位，预计将投入5000亿美元建设数据中心、计算设施等关键技术平台。特朗普的这一决策标志着美国再次进入了以AI为核心的新一轮科技和产业竞赛。
    我们认为在贸易摩擦升级背景下，工业富联全球化产能布局全面，竞争优势有望持续强化。
    1）工业富联布局亚、欧、北美14个国家和地区，依托多年精益管理、供应链管理、柔性生产等经验，实现国内外生产双循环；
    2）墨西哥此次符合《美墨加协定》的商品免受对等关税影响，工业富联前期重点配套墨西哥产能有望充分受益。24/10公司通过全资子公司以自有资金购买鸿海精密全资子公司PCE Paragon Solutions(Mexico)S.A.de C.V.(“PCEP MX”)持有的不动产改良资产(包含厂房改良资产、厂房改良设备等相关资产)，交易价格为墨西哥比索9.24亿(含税)，约合人民币3.31亿元。除了服务器组装环节，公司有望凭借强大精密智造能力持续提升北美零部件生产比例；
    3）在美国本土也已经有产能布局，具备非常强大的抗关税冲击能力。
    投资建议：维持24/25/26年232/330/392亿归母净利润预期，维持“买入”评级。
    风险提示：AI服务器需求不及预期、AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、地缘政治风险、宏观经济衰退风险

24Q4净利润大增122%；境外收入创历史新高

航宇科技(688239)
    事件：公司4月7日发布了2024年年报，全年实现营收18.1亿元，YoY-14.2%；归母净利润1.9亿元，YoY+1.6%；扣非归母净利润1.7亿元，YoY+8.3%。收入端，主要受部分国内客户交付节奏调整等因素影响，航空锻件、能源锻件收入减少所致；利润端，主要是销售收入同比下降，但期间费用减少导致。
    24Q4净利润同比大增122%；全年利润率水平有所提升
    单季度看，公司4Q24实现营收3.9亿元，同比基本持平；归母净利润0.4亿元，同比大增122%。盈利能力方面，4Q24毛利率为24.2%，同比减少1.28ppt；净利率为10.1%，同比增加5.68ppt。2024年全年综合毛利率为28%，同比增加0.85ppt；净利率为10.3%，同比增加1.6ppt。公司通过强化内部成本控制，工艺改进、精益生产等措施，毛利率有小幅增长。
    境外收入规模创历史新高；“两机”产品贡献主要力量
    分地区看，公司2024年：1）境外收入7.6亿元，同比增长25.1%，占公司总收入的45.2%，创历史新高，主要得益于国际业务需求增长及公司持续加大海外市场的拓展；毛利率为25.9%，同比增加3.14ppt，主要受益于公司在成本控制和技术溢价上的双重优势；2）境内收入9.2亿元，同比减少34.0%，占公司总收入的54.8%，主要受部分国内航空航天客户节奏调整，以及能源行业下游需求下滑等因素影响，航空锻件、能源锻件收入减少导致。毛利率为32.2%，同比增加1.45ppt。主要产品方面，2024年：1）航空锻件收入13.6亿元，同比减少9.1%；毛利率为29.9%，同比增加0.66ppt；2）航天锻件收入0.7亿元，同比减少17.1%；毛利率为23.8%，同比减少6.50ppt；3）燃气轮机锻件收入2.0亿元，同比增加20.7%；毛利率为26.5%，同比增加8.66ppt；4）其他高端装备锻件收入0.3亿元，同比减少85.8%；5）其他锻件收入0.2亿元，同比增长13.2%。
    深化技术研发，强化“技术研发+精益制造+供应链管理”三维能力；加速发展大飞机、海洋装备、核电等新兴领域
    技术研发方面，公司持续加大研发投入，以新一代人工智能技术为核心，集中力量攻克水下深潜器、燃气轮机、核电、氢能装备等新兴领域锻件，在“关键领域、关键部位、关键材料”领域形成多元化产品矩阵。市场拓展方面，1）海外市场：公司深度服务GE、普惠、赛峰、罗罗等航空巨头，与多家终端客户签订战略协议，新签/续签长协供货协议；同时紧抓全球能源转型以及AI数据中心建设的历史性发展机遇，海外燃气轮机锻件收入持续增长。2）国内市场：公司作为C919适配发动机Leap-1C环锻件的核心供应商，承担了钛合金大风扇机匣等关键部件的生产任务，多个件号市占率全球领先，并深度参与国产CJ1000/2000发动机的配套研制工作，有望深度受益于国产大飞机产业发展；同时加速布局燃气轮机、核电、氢能、海洋装备等新兴赛道，核电领域完成多家供应商准入认证，海洋装备已参与海底深潜器、深海空间站等项目配套，为业务多元化奠定基础。
    盈利预测与评级：公司坚持聚集“两机”主业，以技术创新为引擎驱动全球化战略和促成多元化产品矩阵，致力于成为全球领先的航空航天及高端装备复杂零部件精密制造系统解决方案供应商。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2025-2027年营业收入分别为22.30/25.98/30.78亿元（此前25~26年预测值为26.86/31.16亿元）；调整归母净利润为2.62/3.39/4.21亿元（此前25~26年预测值为3.32/4.27亿元），对应PE为21.27/16.41/13.24x，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动风险；新图号研制不达预期；技术风险等。

成交量推动券商IT需求拐点，重视Agent+信创催化

顶点软件(603383)
    事件：4月3日光大证券新一代核心交易系统开标，发布核心系统中标候选人信息，顶点软件以385万价格成为项目第一中标候选人。
    1、光大开标，顶点软件核心系统再迎突破
    光大证券核心系统招标公告于24年12月18日发布，于25年4月3日发布中标候选人信息。招标公告中对核心系统要求包括1）分布式、低时延、开放式技术架构；2）内存交易+分布式消息总线技术路线；3）全栈信创化的技术栈实现。
    光大证券作为2024年度营收规模近百亿的头部券商，为除中信证券外又一新拓展的头部券商客户。考虑信创进展持续推进，公司在中大型券商项目经验有望使得公司新一代核心系统具备更强竞争力，把信创经验向更多券商复制。
    2、市场成交量修复推动券商IT需求拐点，科技投入周期重启
    24年Q4资本市场回暖使得券商24年Q4平均利润总额增速达47.6%（根据CS证券分类测算）。考虑下游经营状况回暖，而证券IT作为开展业务的基石投入，我们判断证券IT需求有望从25年Q1起看到明显修复。此外，根据《证券期货业信息系统审计规范》要求，证券期货机构最近三个财政年度IT投入平均数额不少于最近三个财政年度平均净利润的6%或不少于最近三个财政年度平均营收的3%。我们判断此项规定亦对25年证券IT行业需求回暖提供基石。回归到公司基本面，考虑公司下游客户以券商为主，有望在未来逐季度演绎收入利润的修复。
    3、AI赋能产品平台化升级，运营&营销Agent有望促进收入增长
    公司从平台（LiveBOS、LiveData）到运营于营销等应用场景都实现了基于AI大模型的全面升级。LiveData融合AI能力，实现了智能解析、自动标注、生成式分析、自助开发等能力，AI赋能券商数据管理与开发。LiveBOS接入AI工具集，并新增智能流程审批等功能，促进业务场景的自动化升级。应用场景上推入如“点点”智能秘书等功能，助力券商运营智能化。考虑顶点是证券IT运营与营销行业公司，首创的集中运营产品市场认可度高。受益于前期市占优势，Agent产品有望快速打开局面。
    盈利预测：24年前三季度资本市场不景气，我们判断下游券商IT支出不及预期，在25年Q1开始才能有明显修复，下调公司2024-2025年营业收入分别至6.88/8.60亿元（前值为10.24/13.49亿元），新增预测26年公司营收10.80亿元，同比增长-7.51%/24.97%/25.64%；2024-2025年归母净利润分别为1.82/2.34亿元（前值为3.16/4.19亿元），新增预测26年公司归母净利润2.98亿元，同比增长-21.80%/28.45%/27.07%。维持“买入”评级。
    风险提示：金融信创推进不及预期；客户信息化投入和升级需求不及预期；AI产品推广进度不及预期。

市场化交易带来电价波动，未来装机增长规模可观

嘉泽新能(601619)
    事件：公司发布2024年度报告，2024年实现营业收入24.22亿元，同比增长0.79%；实现归母净利润6.30亿元，同比降低21.53%。
    项目投产节奏较缓，电价下滑影响核心利润
    截至2024年底，公司拥有并网装机容量228.2万千瓦，同比增加25.0万千瓦，其中风电204.1万千瓦，同比增加18.8万千瓦；光伏发电（含分布式）23.5万千瓦，同比增加6.2万千瓦；智能微电网6.375MW；已并网储能项目15万千瓦/30万千瓦时。从发电水平来看，公司风电机组表现平稳，2024年完成风电发电量51.47万千瓦时，同比增长4.61%；从电价来看，2024年公司市场化交易电量占比为50.78%，同比降低2.09pct，市场化交易导致公司电价波动加大，2024年风电平均电价（不含税）为0.434元/KWh，同比降低0.021元/KWh（YoY为4.67%）。
    储备项目资源丰富，装机规模增长空间可观
    截止2024年底，公司在建及待建风电项目198.24万千瓦，达到存量风电装机规模的97%。公司现金压力有所增大，截止2024年底，公司应收账款为34.15亿元，期末现金余额2.72亿元，资产负债率为69.34%，为缓解现金压力，公司将向特定对象发行股票募集资金总额不超过12亿元，用于补充流动资金及偿还银行贷款，未来公司现金压力有望得到缓解，从而支撑公司新增项目建设及投产。
    产业基金模式助力项目规模增长，业务结构持续多元化发展
    公司为实践绿电产业链资源联动，以投资人或管理人的身份，会同绿电产业合作方共同发起、参与或管理投资于新能源发电领域的产业基金。通过上述模式，公司既可以通过产业基金联合开发、储备新能源电站项目资源，也可以将存量新能源电站出售给产业基金，盘活公司现有资产，同时为产业基金持有的新能源发电资产提供运维服务。截至2024年底，公司运维管理服务的电站规模达3GW，公司与中国中车联合投资建设的鸡东县新能源装备制造园区、与金风科技合作投资建设的柳州市北部生态新区零碳新能源智慧装备产业园，都已相继投产运营，形成风电及智能装备制造、绿电供给与就地消纳的循环经济模式。
    盈利预测与估值：考虑新能源市场化交易带来的电价波动，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为7.05、8.72、11.47亿元（原预测值为2025年归母净利润16.59亿元），对应PE为12.08、9.78、7.43倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险，电力价格波动风险，相关支持政策变化风险，新能源装机规模扩张不及预期，风速情况不及预期，弃风限电、弃光限电风险，电站出售业务开展不及预期等。

24年标准店扩店提速，偏底部位置期待增量业绩释放

首旅酒店(600258)
    公司发布2024年年报：
    1）2024年，收入77.5亿元、同比小幅下滑0.5%，归母净利润8.1亿元、同比增长1.4%，扣非归母净利润7.3亿元、同比增长1.9%。2）24Q4，收入18.6亿元、同比下滑1.05%，归母净利润0.8亿元、同比下滑24.7%，扣非归母净利润0.7亿元、同比下滑23.5%。3）2024年分红预案：拟每股派发现金分红0.36元（含税），分红率49.85%（较2023年的30.9%提升）。
    2024年分业务业绩表现：
    1）酒店业务：收入72亿元、同比下滑0.6%，（酒店运营/管理收入同比下滑5.0%/增长11.6%）；利润总额8.9亿元、同比增长3.5%；2）景区运营业务：收入5.2亿元、同比增长0.07%，利润总额2.3亿元、同比下滑7.1%。
    经营数据：RevPAR表现好于行业、24Q4降幅环比收窄
    1）2024年，RevPAR为167元（不含轻管理酒店，下同）、同比下滑3.2%；OCC为68.2%、同比下滑0.6pct；ADR为245元、同比下滑2.3%，相较于行业展现出经营韧性。2）24Q4，RevPAR为154元、同比下滑1.2%（较24Q3降幅收窄），OCC为65.7%、同比下滑0.3pct，ADR为234元、同比下滑0.7%。
    开店：25年新开店目标1500家，继续提升标准店及中高端酒店占比1）2024年末酒店数7002家、同比增长11.8%。24年新开店1353家、同比增长12.5%，净开店739家、同比增长163.9%；其中，标准店新开店710家、同比增长55.4%，标准店净开店360家、同比增长291.3%。2）2024年新开中高端酒店412家、同比增长45.6%，净开中高端酒店311家、同比增长52.5%。2024年末中高端酒店数量占比进一步提升至29.0%、同比提升1.5pct，房间量占比提升至41.5%、同比提升2.1pct。3）2024年末储备店1743家，其中标准店943家、同比增长11.2%。
    盈利水平：稳中有升
    2024年，毛利率38.4%、同比提升0.2pct，销售费用率7.45%、同比提升1.1pct（主要系OTA订单同比增加、销售人员增加、会员卡费用摊销增加），管理费用率10.8%、同比降低0.4pct，归母净利率10.4%、同比提升0.2pct。
    投资建议：24Q4RevPAP增速环比改善，消费政策提振及春秋假推行有望维持出行景气度，期待经营数据边际改善。首旅酒店24年标准店开店加速、中高端占比提升，关注未来增量业绩贡献。根据24年业绩，下调25-26年、新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利润9.1/10.5/11.8亿元（25、26年前值为10.3/11.7亿元），对应PE为17/15/13X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，开店不及预期，RevPAR恢复不及预期等。

回购彰显信心，看好关税冲击下业务韧性

蓝思科技(300433)
    事件：公司发布公告拟使用自有资金或自筹资金，以集中竞价交易方式回购公司部分已发行的人民币普通股（A股）股份，用于实施员工持股计划或股权激励计划。本次回购金额为5-10亿，回购价格上限为35元/股。
    点评：回购彰显信心。我们持续看好公司业务在关税冲击下的韧性和成长潜力：
    ①关税由进口方客户承担：大部分出口通过国内保税区完成，天然规避关税波动风险。针对海外组装厂的零部件供应，公司与海外客户交易采用离岸价或向客户收取运费交货到指定目的地，由进口方客户承担关税缴纳
    ②全球化的产能布局：全球拥有9个研发和生产基地，包括位于越南、泰国、墨西哥的生产基地及多个国际办公驻点，从战略上拓宽全球业务版图，使自身的制造能力与全球市场动态相契合，满足国际客户在全球范围内的供应链需求，可以有效抵御地缘风险；
    ③内销收入占比提升，客户结构更加分散均衡：2024年公司内销收入为289亿元，同比增长64%，内销营收占比已达42%，整体客户结构更加均衡；
    ④组装业务放量，电子系统级厂商能力增强卡位高增长赛道潜力：我们认为伴随着23年公司组装业务开始成长放量+24年合作支付宝拓展新零售业务+25年开年机器人+AI眼镜业务捷报频传，公司成长逻辑从结构件厂商向电子系统级厂商升级，未来公司将紧抓智能手机、AI PC、新能源、人形机器人、支付终端、智能家电等新机遇，看好公司成长范式转变打开长期成长空间，增长提速。
    公司积极卡位AI眼镜+机器人+折叠屏高增长赛道，长期空间广阔增长动能充足：
    ① AI眼镜：①深度战略合作实现全链条覆盖：公司作为RokidAI眼镜全系产品的整机组装合作伙伴，从镜架、镜片、功能模组到全自动组装线实现全链条覆盖；②垂直整合能力突出加速产品性能优化：构建从光学模组研发到整机组装的垂直整合能力，推动轻量化、低功耗显示技术突破，实现产品向“无感佩戴”演进；③深耕核心技术提升产品竞争力：在光波导和光学引擎领域深耕多年，已配合国际大客户完成多代智能眼镜核心组件研发，并在光波导材料、微纳结构加工等关键技术路线上取得突破。
    ②机器人：①卡位关节电机、域控制器等核心零部件：蓝思科技深度参与了灵犀X1机器人的关节模组、DCU控制器、OmniPicker（夹爪）等核心部件的生产组装与测试控制；②垂直整合优势突出有望成为机器人一站式服务商：蓝思科技凭借在新材料研发、结构件制造、触控与指纹模组、显示模组以及精密组装与数据测试等方面的综合优势，通过智能感知、智能分析和智能决策等软件交互，打造AI驱动的智能化装备与系统，能够为机器人产业提供从设计到量产的一站式垂直整合服务；③产品矩阵扩充动能充足：在人形机器人领域，目前公司已与国内外头部人形机器人公司建立合作，专门团队研发人形机器人关节、灵巧手、躯干、头部壳体及面罩等结构件、模组。在工业机器人领域，蓝思科技已自主研发和量产应用六轴机器人、AOI视觉检测机器人、无人搬运机器人、智能复合机器人等工业机器人。
    ③折叠屏：安卓折叠屏持续渗透，苹果积极布局折叠屏技术后续有望带动行业市场空间扩容，公司在折叠屏赛道持续布局新材料、新技术，包括UTG、CPI等核心技术，有望积极受益于折叠屏产品创新。
    投资建议：维持公司25/26年55/72亿归母净利润预期，新增27年90亿归母净利润预期，维持“买入”评级。
    风险提示：消费电子需求不及预期、消费电子创新不及预期、新能源车价格压力影响供应商盈利能力、下游产品推出节奏不及预期、地缘政治风险&客户集中度高风险

24年收入稳健增长，股权激励强化中期发展信心

广州酒家(603043)
    公司发布2024年年报：
    1）2024年，营收51.2亿元、同比增长4.55%，归母净利润4.9亿元、同比下滑10.3%，扣非归母净利润4.5亿元、同比下滑10.7%。2）24Q4，营收10.2亿元、同比下滑0.4%，归母净利润0.5亿元、同比下滑22.1%，扣非归母净利润0.2亿元、同比下滑43.7%。3）2024年分红方案：拟每10股派发现金红利4.80元（含税），分红率约55.28%（23年分红率约49.6%）。
    业务分拆：2024年食品业务表现稳健、餐饮业收入双位数增长
    1）食品制造业务：2024年收入35.7亿元、同比增长1.0%，毛利率37.8%、同比下滑3.3pct（主要系行业竞争激烈，加大促销力度）。其中，月饼系列收入16.4亿元、同比下滑1.95%，速冻食品收入10.3亿元、同比下滑3.0%，其他产品收入9.0亿元、同比增长12.5%。持续优化产品矩阵，全新升级月饼、速冻、端午粽等产品，开拓“粤式轻滋补”“粤式休闲糖水”新赛道，渠道上持续落实华东、华北市场重点客户需求开拓。
    2）餐饮服务业务：2024年收入14.6亿元、同比增长15.2%，毛利率16.0%、同比下滑4.0pct。加大餐饮全国化布局力度，重点落子北京、上海、深圳等重点一线城市，新设广州酒家、陶陶居餐饮店8家，完成收购陶陶居5家授权门店，餐饮直营门店53家，其中"广州酒家"直营门店28家，"星樾城"直营门店1家，"陶陶居"直营门店24家，"陶陶居"特许经营门店18家。
    3）其他商品销售业务：2024年收入0.6亿元、同比下滑9.5%，毛利率17.3%、同比提升1.6pct。
    盈利水平：2024年毛利率承压、费用率同比优化
    2024年整体毛利率31.7%、同比下滑3.9pct，销售费用率9.8%、同比下滑0.5pct，管理费用率9.1%、同比下滑0.4pct，归母净利率9.6%、同比下滑1.6pct。
    投资建议：广州酒家是国内老字号“食品+餐饮”公司，品牌具备深厚底蕴、产品跟随市场变化推陈出新。2025年股权激励计划或加持公司中期发展，目标25-27年收入维持双位数同比增长。根据24年业绩，下调25-26年、新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利润5.5/6.2/6.9亿元（25-26年前值为6.6/7.2亿元），对应PE为15/13/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，竞争加剧风险，产能扩张不及预期等。