公司深度报告：全栈通用GPU布局，拓展互联网等客户打造关键增量

沐曦股份(688802)
    投资要点：
    公司是国内通用GPU头部厂商，具备全栈GPU产品布局，单卡性能处于国内第一梯队。公司产品覆盖AI计算、通用计算（包括科学计算）和图形渲染三大领域，包含训推一体GPU曦云C系列、智算推理GPU曦思N系列、图形渲染GPU曦彩G系列以及专注科学计算的曦索X系列GPU，高度兼容主流CUDA生态，单卡性能处于国内第一梯队，也是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU供应商。公司管理团队多数具备AMD从业背景，5年内完成3颗主力芯片的一次性流片量产，目前曦云C系列占据公司营收主要份额，随着曦云C500、C550规模化量产，公司业绩整体处于快速爬升阶段，有望在短期内实现扭亏为盈。
    推理侧算力需求持续增长，国内算力资本开支上行拉动国产GPU渗透率不断提升，2025年国产AI加速卡市占率已升至41%。2026年全球AI服务器出货量有望同比增长28.3%超200万台，直接拉动算力芯片需求，根据中商产业研究院，国内2026年AI计算加速芯片市场规模有望同比增长59.05%达3813.90亿元，为全球主要的算力需求国之一。目前通用GPU服务器占据国内AI服务器市场的58%，通用GPU仍为主流需求产品形态。此外，当前算力资源更多向推理侧倾斜，更具性价比和定制化优势的国产芯片在推理侧有望更早进行渗透，国产AI加速卡市占率从2024年的30%升至2025年的41%，随着国产算力芯片在迭代中逐步缩小与英伟达等国际顶尖芯片的差距，后续国产化率有望进一步提升。
    公司曦云C系列GPU高度兼容CUDA，全国产工艺曦云C600预计于2026上半年实现量产销售，下一代曦云C700性能接近英伟达H100，已完成大部分核心设计和功能验证工作，有望成为贡献未来公司营收的重要力量。训推一体GPU曦云C系列基于公司自主研发的IP核，开源软件栈MXMACA拥有统一、完整且高效的全栈式工具链，实现了对CUDA生态的高度兼容，大幅降低客户应用迁移成本，提升迁移效率。目前公司营收大部分来自于曦云C500/C550，其在FP16/BF16精度上算力对标英伟达A100；曦云C600预计于2026上半年实现量产销售，增加了对FP8数据格式的支持并采用HBM3e，有望成为今年公司营收新的增长动能；曦云C700系列性能接近英伟达H100，进一步扩展对FP4等低精度的计算支持目前处于软硬件购置和产品设计开发阶段，核心设计和功能验证已大部分完成，正在进行更深入的性能调优，预计于2026年进入流片测试阶段，2027下半年实现量产。
    公司是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU供应商，自研MetaXLink互连带宽性能对标英伟达H200，目前正逐步开拓互联网、运营商两类关键客户。公司自研MetaXLink具备国内稀缺的高带宽卡间互连能力，单GPU芯片集成7个MetaXLink接口，可实现2-128卡多种互连拓扑，并在智算集群的线性度和稳定性方面表现较强，达到了与英伟达4nm制程工艺下H200相当的互连带宽性能。在商业化层面，公司也是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU厂商，并正在研发和推动万卡集群的落地，目前已成功支持128B MoE大模型等完成全量预训练，截至2025年12月，公司GPU产品已相继应用部署于10余个智算集群。此外，公司正全力开拓互联网、运营商两类重要客户，互联网其中一家客户已完成相关场景的所有性能测试，另一家自2025Q1起开展产品适配和性能测试等工作，进展良好，运营商方面已进入中国电信的集采短名单，并持续参与中国移动、中国联通的集采项目入围测试，与部分运营商区域公司合作的多个地方智算中心项目正同步推进中。商业化的关键突破有望为公司带来可观的营收增量与市场份额提升。
    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。随着算力基建加速落地，国产算力芯片渗透率不断提升，公司作为国产GPU头部企业，具备行业领先的产品性能和集群化能力，有望率先受益于AI基建浪潮与国产超节点的规模化落地。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为35.04、58.91、84.87亿元，同比分别增长113.11%、68.15%、44.06%；归母净利润分别为0.41、8.33和16.41亿元，同比分别增长105.17%、1941.66%、97.06%。对应当前市值的2026-2028年PS分别为81、48、34倍。
    风险提示：1）产品研发及客户验证进度不及预期风险；2）地缘政治风险；3）估值回调风险。

公司深度报告：抛光液市占率稳步攀升，“3+1”平台打开增长加速空间

安集科技(688019)
    投资要点：
    公司化学机械抛光液全球市占率连年攀升，上游原材料自主可控筑牢壁垒。据TECHCET2025年全球CMP抛光材料市场规模为38.0亿美元，2026年预计增长10.3%至42.0亿美元其中化学机械抛光液占比约60%。随着AI驱动及先进工艺对CMP步骤需求的增加，预计2025-2030年CMP材料市场CAGR为8.80%。公司产品已全面覆盖铜及铜阻挡层、钨、氧化铈、氧化硅基抛光液等品类，在逻辑芯片金属栅极、3D/2.5D IC等高端应用领域持续取得突破，2025年化学机械抛光液营业收入20.40亿元，同比增长32.06%。据公司测算，其核心主业化学机械抛光液的全球市占率稳步提升：2023-2025年分别约为8%、11%、13%在核心原材料自主可控方面，参股公司的多款硅溶胶已应用于公司抛光液并量产；自研自产磨料多款通过客户验证并量产，部分已导入重要客户。随着高端纳米磨料制备技术不断成熟，公司上游原材料自主可控能力持续增强，进一步巩固了产品供应的安全性与核心竞争优势。
    公司湿电子化学品业务实现营收高速增长。据TECHCET数据，2025年全球半导体湿电子化学品市场规模预计增长6%至54.4亿美元，2024-2029年复合增长率约为6%。公司专注于集成电路前道晶圆制造及后道晶圆级封装用高端功能性湿电子化学品，2025年对应功能性湿电子化学品全球市场占有率约为6%，相关营业收入4.53亿元，同比增长63.73%，业务规模快速提升。公司持续推动产品系列开发与导入，积极布局先进技术节点，多款产品在多家客户实现稳定上量并持续供应，部分在海外客户显现竞争优势。目前产品已覆盖刻蚀后清洗液、光刻胶剥离液、抛光后清洗液及刻蚀液等系列，广泛应用于逻辑电路、3DNAND、DRAM、CIS及异质封装等领域；其中，先进制程刻蚀后清洗液及碱性铜抛光后清洗液进展顺利，均实现快速上量，市场份额持续提升。
    公司电镀液及添加剂业务进展显著，开拓增长新曲线。电镀液是半导体制造关键工艺材料，技术门槛极高，全球市场长期由乐思化学、石原药品等少数厂商占据主导，国产化率极低。据TECHCET数据，2025年全球半导体电镀化学品市场规模预计增长9.3%至13.81亿美元2024-2029年复合增长率约为7.70%。目前，公司产品覆盖集成电路制造的大马士革铜电镀液及添加剂，以及先进封装领域的铜、镍、锡银、TSV等电镀液及添加剂，其中多款先进封装用电镀液已实现量产，应用于凸点、重布线层（RDL）及异质集成技术。集成电路大马士革电镀液及添加剂已实现量产销售，先进封装用锡银电镀液、TSV电镀液等多款新品按计划推进验证，公司正加速打开新的增长空间。
    投资建议：公司深度受益于国内晶圆产能扩张主线，卡位抛光液、湿电子化学品等半导体耗材，同时积极拓展电镀液及添加剂产品，在自主可控进程中持续兑现份额与业绩。结合行业增长趋势与公司的产品市场节奏，我们预计公司2026、2027、2028年营收分别是33.68、43.23、53.76亿元，同比分别增长34.51%、28.34%、24.36%；归母净利润分别为10.44、13.87、17.83亿元，同比增速分别是33.22%、32.83%、28.60%。当前市值对应2026、2027、2028年PE为44、33、25倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发及验证不及预期、原材料供应价格上涨、行业竞争加剧风险。

公司简评报告：业绩稳健增长，毛利率分红率提升

羚锐制药(600285)
    投资要点
    业绩稳健增长，分红比例提升。2025全年，公司实现营业收入38.53亿元（同比+10.07%，下同）、归母净利润7.60亿元（+5.11%）、扣非归母净利润7.12亿元（+10.81%），销售毛利率80.03%（+4.21pct），销售净利率19.79%（-0.85pct）；2026年Q1，公司实现营业收入11.26亿元（+10.32%）、归母净利润2.46亿元（+13.61%）、扣非归母净利润2.28亿元（+11.59%），销售毛利率78.19%（+1.42pct），销售净利率21.97%（+0.74pct）。公司拟每股派发现金红利1.10元，合计派发现金红利6.24亿元（含税），占2025年归母净利润的82.14%。报告期内，公司业绩稳健增长，分红比例进一步提升。
    核心产品平稳增长，毛利率稳中有升。分产品来看，2025年公司贴剂产品实现收入21.71亿元（+2.62%），毛利率83.80%（+4.85pct）；片剂产品收入3.71亿元（+4.36%），毛利率80.31%（+10.37pct）；胶囊剂产品收入7.18亿元（-4.55%），毛利率80.39%（+4.60pct）；软膏剂产品收入1.36亿元（+6.44%），毛利率78.57%（+3.40pct）。报告期内，公司核心贴剂产品平稳增长，受益于原材料价格下降、产品结构优化等，毛利率稳中有升。报告期内，公司通络祛痛膏、丹鹿通督片入选《中国颈椎退行性病变诊疗指南（2025）》，锐枢安芬太尼透皮贴剂入选《中国成人癌痛诊疗指南（2025版）》，显著增强相关产品在临床端的认可度；公司快速推进孟鲁司特钠咀嚼片、莫匹罗星软膏等新产品的销售，为公司业绩持续增长提供新动能。
    银谷制药正式并表，产品管线丰富。报告期内，公司完成对银谷制药90%股权的收购，于2025年3月正式并表，银谷制药2025年实现营业收入2.66亿元，净利润4301万元，对公司合并报表净利润影响金额为2848万元，显著增厚公司业绩。报告期内，银谷制药1类创新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂作为核心品种被纳入国内首部《鼻用抗胆碱能药物治疗过敏性鼻炎的专家共识》，并获批新增感冒相关适应症。公司通过补充鼻喷剂、吸入制剂等剂型，进一步丰富产品管线，提升市场竞争力。
    投资建议：考虑到OTC市场竞争加剧等不确定性因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为8.52/9.52/10.54亿元（2026-2027年原预测为9.51/10.79亿元），对应EPS分别为1.50/1.68/1.86元，对应PE分别为14.58/13.05/11.78倍。公司业绩稳健增长，产品管线持续丰富，维持“买入”评级。
    风险提示：产品降价风险；原材料价格上涨风险；市场竞争加剧风险等。

公司简评报告：业绩稳健增长，诊疗术式持续提升

华厦眼科(301267)
    投资要点
    公司业绩稳健增长。2025全年，公司实现营业收入41.39亿元（同比+2.78%，下同）、归母净利润4.41亿元（+2.80%）、扣非归母净利润4.25亿元（+4.07%），销售毛利率43.31%（-17.530.88pct），销售净利率10.46%（-0.17pct）；2026年Q1，公司实现营业收入11.50亿元84,000（+5.22%）、归母净利润1.72亿元（+14.69%）、扣非归母净利润1.54亿元（+10.09%），64,844/0销售毛利率46.13%（+1.16pct），销售净利率16.02%（+0.9pct）。报告期内，公司业绩整27.07%体稳健增长，盈利能力逐渐提升。
    消费眼科增长良好，白内障业务降幅收窄。分业务来看，2025年公司屈光项目实现收入14.17亿元（+9.31%），毛利率52.83%（+0.78pct）；眼视光综合项目收入11.02亿元（+3.05%），毛利率42.48%（-3.09pct）；白内障项目收入8.24亿元（-5.51%），毛利率33.53%（-1.63pct）；眼后段项目收入5.79亿元（+8.00%），毛利率37.63%（-2.01pct）。报告期内，公司屈光业务受益于高毛利产品术式占比的提升和市场需求的回暖，保持了良好增长势头；白内障项目受人工晶体集采的影响，短期继续承压，随着集采影响的消化、中高端白内障术式占比的提升，白内障业务有望逐渐企稳向好。
    持续引进新技术设备产品，不断提升市场竞争力。报告期内，公司持续加强与蔡司、强生、爱尔康等国际领先企业的合作，引进国际前沿诊疗技术设备产品等。屈光领域，公司下属厦门眼科中心等9家医院率先引进蔡司新一代机器人全飞秒VISUMAX800及新微创手术SMILEPro技术，累计已完成全飞秒SMILEPro超1.2万例，率先引进新一代EVO+ICL(V5)晶体，深化在ICL领域的领先布局；眼病诊疗领域，引进国内首台强生眼力健“Catalys白力士7.0”导航飞白手术系统、博士伦Stellaris Elite超乳手术设备等，进一步提升白内障等眼病的诊疗能力。新技术产品设备的引进，进一步提升了公司下属眼科医院的诊疗水平和市场竞争力，满足不同层次患者的诊疗需求，也有利于公司整体盈利能力的提升。
    投资建议：考虑到行业政策、市场竞争等不确定性因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.21/5.80/6.55亿元（2026-2027年原预测为6.05/6.97亿元），对应EPS分别为0.62/0.69/0.78元，对应PE分别为28.24/25.37/22.48倍。公司业绩稳健增长，市场竞争力持续提升，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策不确定性风险；医疗事故风险；市场竞争加剧风险等。

公司简评报告：诊疗量平稳增长，新技术新业务积极拓展

国际医学(000516)
    投资要点
    2025年业绩下滑，2026年Q1边际改善。2025全年，公司实现营业收入40.75亿元（同比-15.39%，下同）、归母净利润-3.13亿元（-23.20%）、扣非归母净利润-3.45亿元（-20.17%）4.27毛利率8.26%（-1.19pct）；2026年Q1，公司实现营业收入9.69亿元（-2.78%）、归母净利润223,890-0.48亿元（+54.55%）、扣非归母净利润-0.52亿元（+56.32%），毛利率9.96%（+4.75pct）公司业绩受DRG支付改革等多因素影响，2025年整体承压，2026年Q1呈边际改善态势。69.11%
    3.26诊疗量平稳增长，收入利润端短期承压。2025年高新医院门急诊服务量达118.26万人次-1.47（+2.44%），住院服务量6.31万人次（-4.39%），实现收入12.69亿元（-16.79%），净利润0.38亿元（-55.32%）。中心医院门急诊服务量达151.76万人次（+7.01%），住院服务量13.39万人次（-4.15%），实现收入27.79亿元（-15.11%），净利润-1.97亿元（-19.40%）。整体来看，2025年公司诊疗量平稳增长，但受支付改革等因素影响，收入利润端短期承压。
    质子中心正式运营，新技术新业务积极拓展。2026年3月，公司质子治疗中心投入使用，作为全国第6家，西北首家获批质子放射治疗的医疗机构，标志着公司在肿瘤放射治疗领域取得领先优势。公司辅助生殖医学项目对外开展常规体外受精胚胎移植及卵胞浆内单精子显微注射技术，有望成为国内规模最大的生殖医学中心之一。报告期内，高新医院全年完成21项限制类医疗技术备案，批准46项新技术新项目落地实施，其中经导管二尖瓣钳夹术、肠梗阻自膨式金属支架置入术等多项核心技术成功填补医院及区域诊疗领域空白；中心医院全年准入新技术新项目33项，完成限制类技术备案24项，开展的全包法耳再造手术例数位居全球首位。报告期内，公司稳步推进医疗数智化转型升级，探索人工智能大模型在医疗领域落地部署，完成数十笔数据资产上市挂牌，拓展医疗数据的价值边界。公司在新技术、新业务、数智医疗等方面积极拓展，不断提升市场竞争力。
    投资建议：考虑到行业政策等不确定性因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为-2.20/-1.32/-0.52亿元（2026-2027年原预测为-0.79/0.14亿元），对应EPS分别为-0.10/-0.06/-0.02元。公司诊疗量平稳增长，新技术新业务积极拓展，维持“买入”评级。
    风险提示：诊疗量提升不及预期风险；行业政策不确定性风险；财务负债压力风险等。

公司简评报告：国内业务短期承压，海外市场增长良好

普门科技(688389)
    投资要点
    公司业绩短期下滑。2025全年,公司实现营业收入10.38亿元（同比-9.60%，下同）、归母净利润1.84亿元（-46.66%）、扣非归母净利润1.63亿元（-50.31%）；2026年Q1,公司实现营业收入2.60亿元（+20.94%）、归母净利润0.32亿元（-39.49%）、扣非归母净利润0.32亿元（-36.43%）。公司业绩受集采降价等因素影响短期下滑。
    国内业务承压，海外市场增长良好。2025年公司治疗与康复类实现营业收入2.38亿元（+8.13%），其中，医用产品1.82亿元（-8.02%），家用产品0.56亿元（+150.26%）；体外诊断类实现营业收入7.78亿元（-14.67%）。分区域来看，国内市场实现营业收入5.80亿元（-23.56%），国际市场实现营业收入4.35亿元（+16.93%）。报告期内，公司国内业务受集采降价、招投标放缓等因素影响整体承压；海外业务方面，公司持续推进本土化营销、服务与运营能力建设等，保持了良好增长态势。
    盈利能力下降，研发投入持续加大。2025年公司销售毛利率63.21%（-4.00pct），销售净利率17.23%（-12.64pct）；销售费用率17.96%（+4.65pct）,管理费用率7.09%（+1.08pct），研发费用率22.03%（+4.48pct）,财务费用率-1.53%（+2.30pct）。报告期内，公司毛利率下降主要受产品降价的影响，期间费用增加，主要受销售、研发投入持续增长，公司在化学发光、皮肤医美等领域均取得积极进展，推出了从低速到高速的全系列分析仪，累计获得107项国内电化学发光配套试剂NMPA注册证，两款四色双子星红蓝光治疗仪获得国内医疗器械二类注册证，半导体激光脱毛仪获得美国FDA认证。
    投资建议：考虑到产品降价、行业竞争加剧等不确定性因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为1.91/2.25/2.69亿元（2026-2027年原预测为2.63/3.01亿元），对应EPS分别为0.45/0.52/0.63元，对应PE分别为27.29/23.22/19.37倍。公司持续加大研发投入、积极拓展海外市场，维持“买入”评级。
    风险提示：产品降价风险；海外市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

公司深度报告：全球互连芯片龙头厂商，聚焦“运力”构建AI战略护城河

澜起科技(688008)
    投资要点：
    公司是全球内存互连芯片龙头厂商，也是少数能提供全系列全/半缓冲式DDR2至DDR5内存接口解决方案的企业，2024年全球市占率约36.8%位列第一，客户涵盖三星电子、SK海力士、美光等全球头部DRAM厂商，持续引领行业产品迭代。当前AI服务器加速渗透，出货量上升，叠加存储周期上行，拉动内存接口芯片的需求上行，根据TrendForce，2026年AI服务器出货量有望同比增长28.3%超200万台。DDR5子代迭代速度正不断加快，不仅拉动内存接口芯片量价齐升，同时新增配套芯片需求，此外适用于高带宽需求AI服务器的MRDIMM正在逐步商业化落地，其内存接口芯片用量和价值量超越同时期RDIMM，有望进一步拉动内存接口芯片市场增长，2026年全球内存互连芯片市场规模有望达到18.46亿美元，预计2025-2030年全球内存互连芯片市场规模CAGR将达25.9%。全球内存接口芯片市场主要被澜起科技、瑞萨电子（IDT）、Rambus占据，公司2024年市占率36.8%位列第一，作为JEDEC董事会成员，公司深度参与行业标准制定并引领技术迭代，并导入了三星电子、SK海力士、美光等全球头部DRAM供应商供应链，与CPU、GPU制造商建立了长期合作伙伴关系，有助于保持产品的前瞻性开发。目前公司DDR5第三子代RCD芯片营收已超过第二子代，第四子代已量产，产品领先行业一个子代，同时是全球唯二提供DDR5第一及第二子代MRCD/MDB芯片的供应商，也是业内首家发布并试产DDR5CKD芯片的厂商，有望率先受益于内存互连芯片需求的上升。
    公司PCIe Retimer芯片迅速起量，2024年市占率全球第二，自研SerDes IP构建技术核心护城河，支撑PCIe/CXL互连芯片的性能升级，叠加高粘性客群基础，助力打造公司新的增长曲线。（1）目前PCIe5.0已成为市场主流，8卡AI服务器通常配备8-16颗PCIe Retimer和2-4颗PCIe Switch，2026年全球PCIe互连芯片市场规模有望达到39.04亿美元，预计2025-2030年全球PCIe市场规模CAGR达20.1%。全球PCIe Retimer市场主要被AsteraLabs占据，PCIe Switch市场主要由博通主导，公司作为主要供货PCIe5.0Retimer芯片的两家厂商之一，2024年产品迅速起量，市占率约10.9%位列全球第二，2025年已推出PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片，并稳步推进PCIe Switch研发中，自研SerDes IP构筑核心技术护城河，公司已成功研发速率为32GT/s和64GT/s的SerDes IP，PCIe7.0SerDes IP在研中。（2）CXL MXC和CXL Switch协同构建CXL互连解决方案，目前单个内存池化服务器通常需要配置16-32颗CXL MXC和2-4颗CXL Switch芯片，主流CPU厂商、内存模组厂商均相继研发和推出支持CXL协议的产品，服务器平台也有相关产品开始应用，预计2025-2030年全球CXL互连芯片市场规模CAGR有望达到170.2%，公司全球首发CXL MXC芯片，进入CXL联盟合规供应商清单并导入全球龙头内存厂商，目前已推出基于CXL3.1标准的MXC芯片并向主要客户送样测试，CXL生态成熟后有望成为公司业绩的新增长极。
    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。随着AI服务器渗透率提升与出货量增长，市场对高性能互连类芯片需求持续上升，公司作为互连类芯片全球头部厂商，有望率先受益于产品子代迭代与需求增长，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为75.07、95.62和117.74亿元，同比增速分别为37.58%、27.37%和23.14%；归母净利润分别为32.70、44.70和58.66亿元，同比分别增长46.27%、36.71%、31.23%。对应2026-2028年的PE分别为92、68、51倍。
    风险提示：产品研发与导入不及预期；地缘政治风险；市场需求不及预期风险；估值回调风险。

公司简评报告：积极拓展海外市场，持续加大研发投入

安杰思(688581)
    投资要点
    公司业绩短期承压。 2025全年,公司实现营业收入5.94亿元（ 同比-6.74%，下同）、归母净利润2.22亿元（ -24.43%）、扣非归母净利润1.90亿元（ -30.40%）； 2026年Q1,公司实现营业收入1.40亿元（ +9.21%）、归母净利润0.57亿元（ +0.97%）、扣非归母净利润0.49亿元（ +0.08%）； 2025年公司销售毛利率71.09%（ -1.02pct），销售净利率37.29%（ -8.8pct）；2026年Q1公司销售毛利率69.40%（ -1.28pct），销售净利率40.29%（ -3.45pct）。 公司业绩受集采降价、关税壁垒等因素影响短期承压。
    国内阶段性承压，积极拓展海外市场。 2025年公司国内业务实现营业收入2.48亿元，同比-17.11%，毛利率67.95%（ -3.45pct）； 海外业务实现营业收入3.40亿元，同比+1.94%，毛利率74.15%（ +0.94pct）。 国内市场方面，公司积极适应集采降价、支付改革等行业变化，落实差异化销售策略，公司终端医院覆盖突破2800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。国际市场方面，公司产品成功销往60多个国家， 签约合作客户达120余家， 荷兰及美国子公司相继投入运营，海外本土化经营战略进入实质性落地阶段；公司计划今年启动泰国生产基地二期建设，更好响应海外客户需求。
    研发投入持续加大。 报告期内，公司持续加大研发投入， 研发费用为7589万元， 占营收比例为12.78%， 同比增长28.18%。 全年累计获得新注册证76张， 其中境内新增注册证8张，境外新增注册证68张。 器械项目全年累计开展在售品设计改善项目13项、 新品在研开发25项、 新品预研项目7项， 5项三类产品提交国家药监局； 光纤成像、辅助治疗机器人、软性内镜等项目顺利推进。
    投资建议： 考虑到产品降价、 行业竞争加剧等不确定性因素影响， 我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为2.36/2.74/3.12 亿 元 （ 2026-2027 年 原 预 测 为 2.90/3.49 亿 元 ）， 对 应 EPS 分 别 为2.91/3.38/3.85元，对应PE分别为21.50/18.55/16.28倍。 公司不断适应国内市场变化、积极拓展海外市场， 维持“买入”评级。
    风险提示： 产品降价超预期风险； 海外市场拓展不及预期风险； 产品研发上市进度不及预期风险等。

公司简评报告：业绩逐渐企稳，效率稳步提升

老百姓(603883)
    投资要点
    Q1业绩企稳回升。2025全年,公司实现营业收入222.37亿元（同比-0.54%，下同）、归母净利润3.82亿元（-26.44%）、扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）；2026年Q1,公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、归母净利润2.64亿元（+5.27%）、扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）；2025年公司销售毛利率32.30%（-0.87pct），销售净利率2.43%（-0.63pct）；2026年Q1公司销售毛利率33.51%（-0.71pct），销售净利率5.52%（+0.23pct）。2025年公司净利润大幅下滑主要受计提商誉减值损失及土地减值损失所致；2026年Q1公司业绩企稳回升。
    优化直营门店，大力发展加盟门店。2025年，公司拥有门店14975家，新增875家；其中，直营门店9732家（+84家），加盟门店5243家（+791家）。2026年Q1，公司拥有门店15001家，新增26家；其中，直营门店9622家（-110家），加盟门店5379家（+136家）。截至2026Q1，公司90%的门店位于优势省份及重点城市，78%的门店位于地级市及以下。报告期内，公司持续优化直营门店网络布局，聚焦优势区域下沉市场，大力发展加盟业务。
    全方位提升门店经营效率。报告期内，公司大力发展新零售业务，2025年公司线上渠道销售总额突破31.2亿元，同比增长26.3%；公司O2O外卖服务门店达12352家，24小时门店达730家。公司不断提升精细化管理水平，2025年公司经营SKU约为2.47万种，统采销售占比75.9%，同比提升3.5个百分点；公司全量商品断货率同比下降0.6个百分点，商品存货周转天数同比下降6天；自有品牌自营门店销售占比22.5%，同比增加0.5个百分点。公司大力发展商保业务，累计12,000+家门店开通商业保险履约服务。公司平效较2024年底提升了1元/平方米。公司不断探索多元化业务发展，同时大力提升深化精细化管理，经营效率质量有望持续得到提升。
    投资建议：考虑到行业竞争加剧等不确定因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.91/6.46/7.17亿元（2026-2027年原预测为7.99/9.09亿元），对应EPS分别为0.78/0.85/0.94元，对应PE分别为17.39/15.92/14.35倍。公司业绩逐渐企稳，经营效率稳步提升，维持“买入”评级。
    风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；行业政策不确定性风险等。

公司简评报告：光刻胶等产品持续突破，半导体材料收入快增首超五成

鼎龙股份(300054)
    投资要点
    事件概述：根据公司发布2025年年度业绩报告，公司2025年营业总收入为36.60亿元（yoy+9.66%），归母净利润为7.20亿元（yoy+38.32%），公司销售毛利率为50.85%（yoy+3.97pct）。公司2025Q4营业总收入为9.62亿元（yoy+5.48%，qoq-0.49%），归母净利润为2.01亿元（yoy+39.07%，qoq-3.64%），销售毛利率为50.93%（yoy+2.91pct，qoq-2.74pct）。根据公司2026年一季报，营业总收入为10.20亿元（yoy+23.82%），归母净利润为2.51亿元（yoy+77.99%），公司销售毛利率为54.95%（yoy+6.13pct）。
    公司完成从打印耗材企业向半导体材料平台型公司的战略转型，2025年半导体材料业务营收占比超过五成，2026年该业务预计持续向好。2025年公司半导体板块业务实现营收20.86亿元，同比大幅增长37.27%，营收占比提升至57.00%（yoy+11.47pct）。为聚焦半导体材料主业，公司出让珠海名图超俊、北海绩迅控股权，剥离通用打印耗材终端硒鼓、墨盒业务，两公司不再并表。2025年公司耗材终端硒鼓、墨盒业务的归母净利润占比为5.22%，2026年一季度预计低于1%。通过出售股权，公司预计回笼净现金近4.4亿元，以支撑创新材料业务发展，后续半导体材料与锂电辅材增长将覆盖营收缺口，将全面转型为以半导体材料为核心的创新材料平台型企业。具体产品线来看：1）CMP抛光垫：2025年营收10.91亿元，同比增长52.34%，单月销量首次突破4万片；2026Q1营收3.76亿元，同比增长71.19%，环比增长27.03%。抛光硬垫方面，武汉产线预计2026Q1末月产能达5万片；软垫及缓冲垫持续放量，在建的光电半导体材料项目将新增40万片大硅片抛光垫产能2）CMP抛光液及清洗液：2025年营收2.94亿元，同比增长36.84%；2026Q1营收0.85亿元，同比增长54.20%。抛光液在铜及铜阻挡层、金属栅极等新品类上持续突破，多晶硅、氮化硅等稳步放量；自产研磨粒子供应链优势巩固；清洗液方面，铜CMP后清洗液稳步增长，其他制程清洗液已形成稳定收入，多款新品在客户端验证。3）半导体显示材料：2025年营收5.44亿元，同比增长35.47%。YPI、PSPI产品国内领先，市占率持续提升；仙桃年产1000吨PSPI产线已投产，年产800吨YPI二期项目已试运行，有效缓解产能压力。4）先进封装材料：2025年营收1176万元。半导体封装PI已布局7款产品，其中2款获多家客户订单，在售型号及客户覆盖范围持续扩大；临时键合胶在稳定出货基础上，取得新客户突破。
    公司覆盖CMP全品类材料，抛光垫、抛光液、清洗液三大核心品类协同构筑竞争优势。TECHCET数据显示，2025年全球半导体CMP抛光材料市场规模为38.00亿美元，2026年预计增至42.00亿美元，同比增长10.3%，2025-2030年CAGR为8.80%。其中抛光垫、抛光液与清洗液合计占CMP抛光材料成本的85%以上。聚焦国内市场，安集科技作为国内CMP抛光液龙头，2025年全球市占率已稳步提升至13%左右；而鼎龙股份作为国内CMP抛光垫龙头，正依托其CMP材料全产业链协同优势，快速向抛光液、清洗液领域拓展，展现出强劲的发展潜力。
    公司ArF和KrF光刻胶产品在国内实现“全制程”与“全尺寸”覆盖。根据SEMI，2024年全球半导体光刻胶市场规模同比增长16.15%至27.32亿美元，预计2025年将持续上行趋势；根据中国电子材料行业协会（CEMIA），2025年中国晶圆光刻胶市场规模预计将达到55.77亿元。公司已布局超30款产品，超20款完成客户送样验证，超12款进入加仑样测试阶段，验证进展顺利。2025年公司已有3款ArF、KrF光刻胶产品进入稳定批量供应阶段。产能端，公司潜江一期30吨产线稳定运行，二期300吨KrF/ArF量产线已于2026年3月建成投产，为国内首条覆盖“有机合成-高分子合成-精制纯化-光刻胶混配”全流程的高端晶圆光刻胶量产线。
    布局锂电功能工艺性辅材，打造新增长极。锂电池粘结剂、分散剂是锂电材料中的关键功能工艺性辅材，根据QYResearch、GGII、EVTank，2025年中国锂电粘结剂与分散剂合计市场规模预计超100亿元，到2030年，有望超200亿元。公司控股子公司深圳皓飞新材2026年Q1实现产品销售收入1.57亿元，同比增长40.75%，并从2026年3月起并入公司合并报表范围，正式切入以锂电粘结剂、分散剂等关键功能工艺性辅材为代表的锂电材料行业，构建全新业绩增长引擎。
    投资建议：公司半导体材料业务处于快速扩张阶段，在CMP材料、先进封装材料、半导体显示材料和高端晶圆光刻胶等多领域协同发展，或继续受益于集成电路设备材料国产替代及下游晶圆厂扩产趋势。结合行业增长趋势与公司的产品市场节奏，我们预计公司2026、2027、2028年营收分别是42.86、51.56、62.18亿元，同比分别增长17.11%、20.31%、20.58%；归母净利润分别为10.50、13.29、16.79亿元，同比增速分别是45.76%、26.59%26.36%。当前市值对应2026、2027、2028年PE为61、48、38倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发及验证不及预期、新建产线利用率不及预期、行业需求迭代和竞争加剧等。

公司简评报告：主业稳健增长，创新成果逐步兑现

众生药业(002317)
    投资要点
    收入增长稳健，盈利修复显著。公司2025年实现营业收入25.23亿元（同比+2.24%），归母净利润2.76亿元（同比+192.18%），扣非归母净利润2.81亿元（同比+207.97%）；2026Q1单季度实现营业收入6.24亿元（同比-1.58%），归母净利润1.00亿元（同比+20.83%），扣非归母净利润1.03亿元（同比+30.90%）。从费用上看，2025年销售费用率为34.48%（同比+0.01pp），管理费用率为5.66%（同比-0.49pp），研发费用率为3.61%（同比-0.90pp）。公司收入端稳健增长，利润端大幅增长主要因资产减值损失从5.47亿元收窄至2257万元。
    中成药与化学药双轮驱动基本盘稳固。报告期内，公司中成药实现营业收入13.22亿元（同比+0.26%），化学药实现营业收入9.20亿元（同比+2.29%），中药材及中药饮片实现营收2.07亿元（同比+5.81%），原料药及中间体实现营收0.58亿元（同比+90.97%），主要因定制化订单增加。公司为有效应对集采冲击，围绕核心产品以销量增长打开市场空间，通过工艺改进与供应链整合实现成本优化，精细化费用管控体系，最终形成“以量补价”的盈利韧性。公司主要业务板块已逐渐消化集采影响，开始稳健复苏。
    创新管线进入收获期。（1）昂拉地韦片于2025年5月获批上市，已纳入医保目录，产品放量值得期待。此外，用于治疗12-17岁青少年甲流的昂拉地韦片和2-11岁儿童的昂拉地韦颗粒的两项III期临床试验获得积极的顶线分析数据结果，有望填补该年龄段的用药缺口，进一步扩大市场空间。（2）RAY1225注射液目前降糖及减重两个适应症合计三项III期临床已完成患者入组，新增2项适应症代谢相关脂肪性肝炎（MASH）以及肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停（肥胖合并OSA）获批IND，研发进展符合预期。RAY1225注射液减重及降糖适应症国内授权给齐鲁制药，未来商业化可期，同时积极探索海外市场。公司积极布局Amylin类长效多肽药物、Amylin类小分子口服药物、GLP-1RA类长效多肽药物等潜力赛道。（3）ZSP1601作为全球唯一进入临床阶段的泛PDE抑制剂，是FIC的潜力品种，其IIb期临床试验达到主要终点，具有抗纤维化、降低肝脏脂肪含量、改善肝酶的三重获益，公司将持续推进III期试验。
    投资建议：根据公司2025年及2026Q1表现，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为3.45/3.98/4.79亿元（2026-2027年原预测值3.66/4.81亿元），对应EPS分别为0.41/0.47/0.56，对应PE分别为54.80/47.51/39.44倍。公司主营业务稳健，创新管线快速推进，维持“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险等。

公司简评报告：半导体封装设备实现批量出货，多领域实现规模化突破

快克智能(603203)
    事件：公司发布2025年和2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入10.81亿元，同比增长14.33%，实现归母净利润达1.38亿元，同比减少34.78%，主要系公司基于2025年度税收自查，公司补缴了2024年及以前年度企业所得税，若剔除补税款及股份支付费用的影响，归母净利润2.22亿元。2026年第一季度公司实现营业收入3.33亿元，同比增长33.09%，实现归母净利润达7707.14万元，同比增长16.15%，主要受益于AI产业发展带动数据中心、半导体等行业持续扩容，公司的固晶键合设备步入量产阶段。
    大力发展光通信和半导体先进封装设备成套能力。在光芯片封装和光模块组装领域，公司正在研发双工位精密共晶系统、在线式多头精密固晶贴装系统、精密贴装可调宽轨道系统等技术；在先进封装高端装备领域，公司针对先进封装TCB热压键合设备持续开展技术攻关，包括高精度对位系统、超薄芯片顶针机构、高精度BondHead、分区域共面性调整算法、Flux-less键合、高速脉冲加热器以及超大尺寸脉冲加热器等技术，设备可适配HBM堆叠、CoWoS封装、CPO光电共封等前沿场景。公司自主研发的高速高精固晶机性能达到国际领先水平，已在成都先进等多家国内外头部功率半导体企业实现大批量出货。报告期内，公司固晶键合封装设备实现4945.38万元收入，同比增长89.41%。
    全场景检测能力持续升级，多领域实现规模化突破。AOI机器视觉领域，公司自主研发超景深图像合成、多维相机全检、高速AOI飞拍、超大图像无缝拼接、多镜头显微成像视觉检测等核心技术，同时开发了2D视觉算法模块、3D定量分析检测、AI训练模型、精密光学模组及软件补正算法，构建起全方位的视觉检测技术体系。在SMT领域，公司AOI设备支持产线不停线AI训练，实现批量出货。在智能终端与穿戴领域，公司多维度全检设备批量应用于手机、笔记本、智能穿戴等产品；针对高密度微孔焊接AOI场景，公司在全球消费电子头部企业长期保持较高市场占有率。在AI服务器领域，公司针对高速连接器外观检测的高要求场景，推出六面检AOI设备，已在安费诺等行业头部客户实现批量交货。在光模块领域，适配800G及以上高速光模块生产检测需求，正在市场积极推广。
    投资建议：公司持续深耕精密电子组装和半导体封装领域，聚焦AI物理终端智能穿戴、光通信与数据中心、半导体先进封装、汽车电动化及智驾等核心赛道，持续突破关键核心技术，经营质量稳步提升。考虑到公司新兴领域开拓的进度，调整盈利预测，预计公司2026-2028年公司归母净利润为2.94/3.68/4.35亿元（原2026-2027年预计3.13/3.82亿元），对应PE为41.93/33.50/28.30倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；技术升级与开发风险；应收账款坏账风险。

公司简评报告：净利润大幅增长，费用成本持续优化

今创集团(603680)
    投资要点
    事件：公司发布2025年和2026年第一季度报告。2025年公司完成营业收入43.40亿元，同比略有下降，归属于母公司股东的净利润为5.82亿元，同比增长92.65%。2026年第一季14.65度公司实现营业收入11.38亿元，同比增长4.77%，实现归母净利润达1.89亿元，同比增长78,37226.41%。
    运营成本的持续优化。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为2.26%、6.03%、4.59%和0.76%；公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别-0.50pct、-0.72pct、+0.24pct和-0.13pct。公司费用情况较去年有所下滑，主要系公司通过一系列运营改善举措，有效实现了公司运营成本的持续优化与效益提升。
    深耕重点产品迭代项目，参与多个海外项目。2025年公司深度参与智能高铁定员改造、下一代地铁升级、氢能驱动高速列车零碳智能内饰集成等重点项目，跟随国内主机厂参与阿根廷、巴西、墨西哥、格鲁吉亚等海外项目，成功落地孟买地铁屏蔽门项目；推出升降式高铁站台门、新一代塞拉门、高速列车分体式电气设备等新品，重工板块聚焦高端定制化装备，开发通过式智能港口抓取料机、核电闸门等细分领域新品，攻克特种车辆蓄电池双源供电技术与大功率交流传动平台，助力地铁、钢厂等场景的零排放运行。
    数智赋能管理，深挖降本潜力。公司以数字化智慧管理为支撑，全方位深化精细化管控：完善全维度成本核算体系，强化项目预算与核算全流程管控能力，实现成本精准计量与动态监控；推行工艺与定额精细化管理，建立项目进度、成本全生命周期跟踪与风险预警机制，保障项目高效落地；通过计划精准管控、系统化工时定额分析和生产流程优化，提升生产效率；推进生产设备自动化与智能化升级，提升生产环节精密程度与产品质量追溯性
    投资建议：公司自成立以来专注于轨道交通车辆配套产品的研发、生产、销售及服务，在产品设计、材料运用、制造工艺等方面积累了丰富的行业经验，形成覆盖多品类的一站式配套能力。全球轨道交通行业正处于技术迭代加速、竞争格局重塑的关键期，市场需求保持稳健向好，对公司业绩带来支撑。根据行业和公司发展情况，我们调整公司业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.55/7.26/7.81亿元（原2026-2027年预计5.87/6.65亿元），对应PE为17.52/15.81/14.70倍，维持“增持”评级。
    风险提示：市场需求波动风险；市场竞争加剧风险；产品质量风险。

公司深度报告：先进CMP设备放量突破，平台化战略引领协同发展

华海清科(688120)
    投资要点：
    公司是国内极少数实现12英寸CMP设备规模化量产的企业，打破海外巨头长期垄断，稳居国内CMP设备市场龙头地位。公司在CMP装备领域竞争优势持续巩固，离子注入、磨划装备验证进展顺利，平台化战略稳步推进，叠加半导体市场需求旺盛，市场开拓成效显著，有力驱动营收规模快速扩张，2025年收入增长36.46%。据SEMI数据推算，2024年全球CMP市场规模约30.2亿美元，预计2027年将突破40亿美元，2022-2027年CAGR约7.71%2025年公司半导体装备收入40.54亿元，同比增长33.46%，其中CMP设备系列全面覆盖6-12英寸晶圆尺寸，可满足集成电路、先进封装、第三代半导体等多元化应用需求，凭借丰富的产品系列，公司已深度导入中芯国际、长江存储、华虹半导体等国内头部晶圆厂。随着国内扩产提速，公司占据国产CMP装备销售90%以上份额，同时先进制程CMP装备验证进展顺利，订单占比显著提升，成为半导体制造核心环节国产替代的关键力量。
    公司积极延伸布局设备维保、耗材供应、晶圆再生等全链条服务类业务，形成“装备+服务”协同发展格局，构建可持续的盈利增长体系。CMP设备在运行过程中会产生大量耗材与零部件消耗，抛光头、保持环、气膜、清洗刷、钻石碟等关键耗材需定期维保更新。随着公司CMP设备销售数量增加，存量产线持续运行，耗材及抛光头维保服务等业务量同步提升。晶圆再生方面，公司依托自有的CMP技术与自产关键设备，天津基地已实现满产，产能达20万片/月；昆山基地扩产有序推进，规划总产能40万片/月，首期20万片/月。服务类业务与设备销售绑定，协同效应持续凸显，一方面，依托现有设备客户资源，降低市场开拓成本，实现客户价值深度挖掘；另一方面，服务类业务具备高毛利、高粘性特征，通过长期服务沉淀客户信任，进一步反哺设备销售，未来有望成为公司新的增长点。
    随着国内集成电路行业技术迭代持续驱动设备投资需求，叠加半导体设备国产替代进程加速，公司平台化拓展减薄、离子注入、划切、边抛、湿法等产品矩阵，为业绩增长持续注入动能。减薄装备领域，公司依托CMP技术积淀，推出12英寸超精密晶圆减薄机、减薄贴膜一体机等系列产品，在厚度控制、极限减薄等关键指标上达国际先进水平，广泛应用于先进封装、存储、CIS等领域，订单与交付量持续增长。离子注入设备方面，2024年全球市场规模达276亿元，海外厂商应用材料、亚舍立合计市占率超八成，长期垄断市场。公司通过收购芯嵛公司切入离子注入领域，实现12英寸大束流系列型号全覆盖，中束流系列取得阶段性进展，同时积极布局高能系列，提供全面覆盖逻辑、存储、功率半导体等领域的解决方案，满足不同工艺节点与器件类型的多元需求。湿法设备方面，根据QYResearch全球清洗设备市场规模预计从2026年的330.28亿元增至2032年的471.10亿元，CAGR为6.1%，市场高度集中，在单片清洗设备领域DNS、TEL、LAM及SEMES合计份额近90%。公司基于CMP清洗单元的技术延伸，推出覆盖大硅片、化合物半导体等多场景的清洗设备，自主研发的供液系统亦实现批量应用。
    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。公司深耕半导体设备领域，受益于国产替代与扩产趋势，以CMP设备为核心，平台化拓展减薄、划切、离子注入、清洗等设备产品矩阵，构建“装备+服务”协同发展格局，持续打开业绩成长空间。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为61.51、78.18、96.29亿元，同比增速分别为32.33%、27.10%、23.16%；归母净利润分别为14.15、18.45、23.78亿元，同比增速分别为30.57%、30.40%、28.86%对应当前市值的PE分别为50、38、30倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发及验证进度不及预期风险；地缘政治风险；下游需求不及预期的风险。

公司简评报告：业绩短期放缓，期待创新转型成果

千红制药(002550)
    投资要点
    公司业绩短期放缓。2025年，公司实现营业收入15.71亿元（同比+2.95%），归母净利润3.99亿元（同比+12.01%），扣非归母净利润2.83亿元（同比+5.33%）；其中，Q4单季度营业收入3.56亿元（同比+11.81%），归母净利润0.16亿元（同比-66.48%），扣非归母净利润0.12亿元（同比-69.83%）。公司2025年销售毛利率为58.36%（同比+3.51pp），销售净利率为23.75%（同比+1.92pp）。2026Q1公司实现营收3.58亿元（同比-20.58%），归母净利润0.85亿元（同比-47.16%），扣非归母净利润0.77亿元（同比-27.60%）。2026Q1公司营收与净利润均出现同比下滑，收入端受全球肝素原料药市场需求疲软及客户合同发货节奏影响，净利润端主要是去年同期收回建元信托部分逾期款形成较高基数所致。
    产业链控制力显著增强。2025年，公司原料药业务营收4.56亿元（同比+2.95%），毛利率32.82%（同比-4.85pp）；制剂业务营收10.75亿元（同比-0.35%），毛利率为70.41%（同比+8.59pp），盈利结构持续向高附加值产品倾斜。河南千牧已正式投产，为公司提供充足的肝素上游原材料，湖北千红药用酶原料药基地已竣工，支撑胰激肽原酶、弹性蛋白酶等核心制剂规模化生产。公司通过布局河南千牧、湖北千红构建多糖类产品和药用酶类的两大自有完整产业链，最大限度确保上游原料的供给充足和质量可靠，确保产品从源头到上市全程可追溯，全产业链优势明显。
    创新管线持续推进。2025年公司研发投入1.48亿元（同比-1.72%）。公司已有4个创新药项目处于II期临床阶段。QHRD107胶囊是国内首个获批临床的口服CDK9抑制剂，适应症是急性髓系白血病（AML），目前正处于Ⅱa期临床试验阶段。QHRD106注射液是一种新型长效激肽释放酶，适应症是新型急性缺血性脑卒中(AIS)，目前正处IIb期临床试验阶段。QHRD211注射液是重组人生长激素，目前已完成II期临床患者入组。QHRD110胶囊是口服CDK4/6抑制剂创新药物，适应症是恶性脑胶质瘤（GBM），目前已完成澳大利亚Ⅰ期临床试验及国内桥接临床试验，正处于Ⅱ期临床试验阶段。创新管线密集突破，有望成为公司未来发展新的增长点。
    投资建议：考虑到肝素原料药市场需求不确定性等因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润3.49/3.81/4.23亿元（2026-2027年原预测值5.12/6.15亿元），对应EPS分别为0.27/0.30/0.33，对应PE分别为26.10/23.86/21.52倍。公司主营业务整体稳健，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下降风险；肝素下游需求不及预期风险；新药研发进展不及预期风险。

公司简评报告：长丝景气改善，2026Q1盈利弹性超预期

桐昆股份(601233)
    投资要点
    2025年公司营收承压但盈利显著修复：桐昆股份2025年全年实现营收938.91亿元，同比下滑7.32%，近三年营业收入增速首次转负；主要受涤纶长丝价格下跌影响，全年长丝销售均价同比下跌8.65%，销量同比下降0.76%。尽管收入端承压，但公司归母净利润达20.33亿元，同比大增69.13%；扣非归母净利润15.91亿元，同比增70.31%。盈利改善的核心驱动力包括：一是行业供需格局优化，涤纶长丝业务单吨盈利能力修复，尤其是POY产品毛利率大幅提升2.85个百分点至7.30%；二是浙石化参股投资收益大幅增加，报告期内投资收益10.30亿元，同比增长44.9%；三是产业链协同降本与运营效率提升。
    2026年Q1业绩超预期，浙石化贡献核心增长：2026Q1公司实现营业收入233.61亿元，同比增长20.3%；归母净利润18.98亿元，同比增长210.59%，单季度净利润已接近2025年全年水平。2026Q1公司长丝销量288.7万吨，同比增长15.5%；PTA销量58.9万吨，同比大增40.4%。2026Q1公司投资收益8.50亿元，同比增长236%，占归母净利润的比例高达45%；国际油价上涨推动长丝、石化产品价差扩大，浙石化持续的装置优化与化工产品线延伸，正成为公司重要的利润增长极。
    涤纶长丝供给集中于头部，公司"油、气、煤"全产业链布局构筑壁垒：据隆众数据，2026年长丝行业预计新增产能在300万吨附近，多为龙头企业扩能，叠加行业协同减产机制日趋成熟，供需关系有望保持紧平衡。截至2025年底，公司已具备1000万吨原油加工权益量、1020万吨PTA、1460万吨聚合、1510万吨涤纶长丝年产能。据中国化纤协会数据，公司在国内市场聚酯涤纶长丝市场份额占比超28%，国际市场占比超18%。公司2026年计划新增长丝产能90万吨，龙头地位进一步巩固。公司不仅参股浙石化打通炼化-PTA-聚酯-纺丝全链条，还推进中昆一期乙二醇气头改煤头技改，并成功竞得新疆鄯善县长草东煤矿（储量5亿吨，初始开采规模500万吨/年），构建了"三头并进"的产业格局。
    盈利预测和投资建议：根据最新财报和石化化纤市场走势判断，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为57.57、58.63、60.54亿元（2026-2027年原预测值为35.82、44.09亿元），对应EPS分别为2.42、2.46、2.54元（2026-2027年原预测值为1.49、1.83元），对应2026年5月7日收盘价PE分别为9.22、9.06、8.77倍。公司作为一体化龙头，在周期上行时有望充分享受利润弹性；公司开拓西部、联通国际市场，长期仍具有突出成长价值，维持“买入”评级。
    风险提示：上游能源原料价格剧烈波动风险；国内外纺服等需求不及预期风险；项目落地风险；浙石化投资收益波动风险。

公司简评报告：下游需求显著回暖，持续拓展开放市场

龙芯中科(688047)
    投资要点
    事件概述：龙芯中科发布2025年年度报告和2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入6.35亿元（yoy+25.99%），实现归母净利润-4.55亿元（yoy+27.22%），实现扣非归母净利润-5.08亿元（yoy+23.54%），综合毛利率47.06%（yoy+16.02pcts）。2026Q1公司实现营业收入1.35亿元（yoy+7.96%，qoq-52.60%），实现归母净利润-1.14亿元（yoy+24.66%qoq-85.84%），实现扣非归母净利润-1.15亿元（yoy+26.65%，qoq-50.04%），综合毛利率34.87%（yoy-3.13pcts，qoq-17.96pcts）。
    信创与安全应用市场需求显著回暖，带动信息化与工控两大业务实现双增长，同时毛利率显著回升。2025年公司信息化类芯片营收3.09亿元（yoy+14.95%），毛利率47.38%（yoy+20.39pcts）；工控类芯片营收1.58亿元（yoy+75.81%），毛利率61.40%（yoy+11.47pcts）；解决方案营收1.68亿元（yoy+15.70%），毛利率33.03%（yoy+6.19pcts）。营收增长主要得益于在公司产品竞争力提升的背景下，新一轮党政办公市场重启，叠加安全应用市场恢复发展，且公司在信创市场外不断开拓开放性市场，取得有效进展；2025年毛利率大幅回升，一方面在于安全应用市场回暖下公司高质量等级芯片出货增长，另一方面公司2025年第四季度开始出货的低成本桥片进一步拉升了信息化类芯片的毛利率，同时公司开启了对外芯片技术授权业务，带动整体毛利率增长。
    完成“三剑客”为代表的龙芯6000系列CPU的产品化工作，性价比优势打开开放市场。2025年，公司坚持政策性市场和开放市场“两条腿”走路，完成“三剑客”（3A6000、3C6000系列、2K3000/3B6000M）的产品化工作，把产品的自主化优势转化为性价比和软件生态的优势，把握了安全应用及党政信创市场复苏的时机。一方面，公司充分发挥龙芯3A6000系列CPU产品的性价比优势，加强应用适配并通过龙芯二进制翻译系统破解软件生态壁垒，在新一轮招标采购中中标数量优于预期，且部分交付将在2026年完成；另一方面，2025年公司正式发布3C6000系列及2K3000/3B6000M，并实现了3C6000系列典型应用的突破，2025年公司信创服务器中标量明显增加，同时通过3C6000服务器解决方案销售带动了服务器产业链建设。此外，公司积极探索IP授权的新商业模式，形成新的可持续销售收入，带动营收与毛利的继续上行。
    基础软件生态进一步发展与完善，2025年底Debian操作系统社区正式宣布支持龙架构，龙架构软件生态壁垒得到实质性破解。公司积极维护和发展龙架构的开源软件生态，开发完成与X86、ARM并列的Linux基础软件体系，基于龙架构的二进制翻译和算力框架基础软件生态建设取得突破性进展，龙架构CPU的软件生态壁垒得到实质性破解。目前与指令系统相关的主要开源基础软件社区都在版本演进中继续以较高级别和较完善的程度实现对龙架构的常态化支持，2025年底，Debian操作系统社区正式宣布支持龙架构，体现了主流开源操作系统社区对龙架构开源基础软件生态完备度与成熟度的检验与认可。此外，公司基于开源鸿蒙社区最新版本，持续完善和优化龙架构的开源鸿蒙操作系统，支持众多的机构和个人开发者协同开展开源鸿蒙龙架构版本研制工作。
    投资建议：目前下游安全应用与党政办公市场需求正在回暖，公司凭借自主可控与性价比优势，不断增强信创与开放市场竞争力。预计公司2026、2027、2028年营收分别为8.6211.36、14.57亿元（2026、2027年原预测值分别是10.25、13.21亿元），同比分别增长35.69%、31.83%、28.20%，预计公司2026、2027、2028年归母净利润分别为-1.86、0.202.90亿元（2026、2027年原预测值分别是0.08、2.17亿元），同比分别增长59.07%、110.73%、1348.80%，当前市值对应2027、2028年PE为3628、250倍。盈利预测给予“增持”评级。
    风险提示：1）下游需求不及预期；2）产品研发进展不及预期；3）客户导入不及预期。

公司简评报告：盈利质量持续增强，核心技术不断突破

安徽合力(600761)
    投资要点
    事件： 公司2026年第一季度实现营业收入51.89亿元，同比增长12.43%，归母净利润达3.26亿元，同比下降2.66%，主要系公司2025年9月完成对安徽江淮重型工程机械有限公司的同一控制下企业合并，导致上年同期数据追溯调整，整体基数提升。同期公司扣非净利润3.03亿元，同比增长7.60%，经营活动产生的现金流量净额达3.05亿元，同比大幅增长77.88%，表明主业盈利质量增强的同时销售商品收到的资金回笼效率提升，显示公司营运资本管理成效显著，现金流优于利润表现。
    研发费用和销售费用投入加大。 2026年第一季度公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为4.72%、 2.87%、 6.05%和1.56%； 公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别-0.39pct、 -0.13pct、 -0.13pct和+2.89pct。公司财务费用率较去年有所增长，主要系汇率波动因素导致汇兑损益增加。
    持续推进国际化与智能化为目标。 公司将围绕既定方针目标，着重以市场为导向，加强对国内区域市场和细分行业的深度研究， 全面深入推进“ 1+N+X”的国际化营销体系建设，加快国际化战略布局。围绕产业焕新，加大智能物流、零部件、后市场等新兴产业拓展力度。另外，公司推进精益管理，强化成本管控，加快推进产业数字化转型。 公司2026年度力争全年实现销售收入约218亿元。期间费用约32亿元，实现利润总额约18.5亿元。
    技术创新能力不断增强。 公司坚持科技打头阵，聚焦“卡脖子”技术及前沿方向，关键核心技术攻关取得突破。公司实现5-10t双驱技术自主可控，智能安全辅助系统实现进口替代，实现国内首次平衡重五级门架开发应用， FICS车联网实现全球覆盖。公司全年主持或参与24项标准的制修订并发布实施，新增授权专利449件，其中发明专利81件；全年新上市车型300余款，新产品销售占比超60%，其中研发上市国内首台70吨叉车，填补了国内超重型叉车领域技术空白。
    投资建议： 公司是国内叉车龙头， 业务覆盖车辆整机、核心系统、 零部件、结构件及铸造件全产业链。 公司推进全球化海外收入提升，电动化产品占比提升，以及加码布局智能物流与具身机器人等战略。 我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.54亿元、 15.22亿元、 17.31亿元， 当前股价对应PE分别为11.99/10.66/9.38倍， 维持“买入”评级。
    风险提示： 宏观经济波动风险； 原材料价格波动风险； 行业竞争风险。

公司简评报告：一季度业绩表现平稳，海外市场有望进入收获期

同力股份(920599)
    投资要点
    事件：公司发布2026年第一季度报告，公司实现销售收入15.22亿元，同比减少0.93%；实现归属于上市公司股东净利润1.89亿元，同比增长0.78%；实现经营活动产生现金净流量2.12亿元，同比增长178.87%，主要系本期现金收款增加，付款因部分账期未到而减少所致；公司报告期内实现毛利率和净利率分别为21.00%和12.41%。
    管理费用有所增加。2026年第一季度公司的销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为2.04%、1.54%、2.40%和0.23%，销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别+0.21pct、+0.45pct、+0.00pct和+0.12pct，管理费用率增加主要系人员增加、工资增长导致薪酬增长以及维修费用增加所致；另外，财务费用增加主要系本期票据贴现所致。
    产能处于满产状态，新能源车型占比高。公司设计产能为6000台，但因产品性能变化较大（单车尺寸、载重增大50%左右）及仓储物流限制（车辆增大导致场地存放量减少），2025年公司生产约5500多台，当前已接近满产状态。公司人均产值、净资产收益率等指标说明生产效率非常高。另外，公司新能源产品的毛利率约为25%左右，比燃油车高4-5个百分点。2025年新能源车型销售占比超65%，其中50%装有线控底盘，对应无人驾驶线控底盘车收入占总营收的30%左右。随着露天煤炭开采占比的不断提升，以及大型化、新能源、智能化等新产品的推陈出新，国内市场依然会有较大的设备更新需求和增量需求。
    海外市场加速布局，有望成为主要增长点。公司海外服务业务涵盖设备维修、整机与工程总包板块，具备增量空间充足、盈利水平优异、客户粘性强的特点。海外整机销售在去年渠道完善铺垫基础上，2026年有望进入集中收获期，成长潜力值得期待，未来有望成为公司重要利润增长点。代工业务方面，公司正积极推进与力拓、淡水河谷等国际矿业巨头及小松、沃尔沃等全球工程机械龙头的代工合作，目前已取得实质性进展，短期难以贡献大规模销量，但具备显著行业标杆效应，可形成良好推广及产业带动作用。
    投资建议：公司是国内非公路宽体自卸车始创者，新能源、无人驾驶和大型矿卡已研发成功实现交付，运营效率优秀，费用控制卓越，人均效益领先。“国际化、新能源、智能化、大型化”趋势给公司带来持续动能。我们预计2026-2028年公司归母净利润为9.32亿元、10.40亿元、11.72亿元，EPS对应当前股价PE为9.44/8.46/7.51维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求波动风险；产业政策风险；国际贸易风险；应收账款余额较大风险。

公司简评报告：一季度表现亮眼，低温品类延续快速增长

新乳业(002946)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报，2026年一季度公司实现营业收入28.43亿元，同比增长8.31%；归母净利润1.86亿元，同比增长39.89%；扣非后归母净利润为1.91亿元，同比增长35.73%。
    低温品类延续双位数增长，新品迭代助力发展。分产品，2026Q1低温品类延续良好增长态势，低温鲜奶和低温酸奶均保持双位数增长。常温品类也有较好表现，自2025Q4以来延续回升趋势。2026Q1新品收入占比保持双位数，供应链效率提升。其中，活润系列推出新品“开心芭”，迭代活润轻食瓶、轻食杯。朝日唯品的芭乐酸奶3月回归山姆会员店，成为山姆酸奶热度TOP3。新品创新助力公司发展。“唯品”和“活润”两大重点品牌一季度表现较佳，为公司贡献业绩增量。
    持续深耕DTC核心渠道，新渠道高速发展。分渠道，公司DTC模式占比不断提升，呈现引领性增长，持续深耕自主征订、形象店、电商及送奶入户等自营业务。同时，公司持续重视新兴渠道的开拓和发展，包括会员店、零食量贩店，以及线上即时零售等新兴渠道。与茶饮、餐饮渠道深化合作，未来将不断推动新兴渠道的增长。
    盈利能力持续提升，港股上市打开海外空间。2026Q1毛利率为29.97%，同比+0.47pct，归母净利率为6.56%，同比+1.48pct。低温产品快速增长，产品不断创新，公司盈利能力显著提升。2026Q1销售费用率和管理费用率分别为17.13%和3.45%，同比分别+0.12pct和-0.08pct。资产负债率55.29%，同比-6.95pct。2026Q1资产减值损失未计提，资产处置收益同比改善，主要由于牛只价格回升，淘汰牛销售价格高于去年同期。投资收益同比大幅减亏，主要由于联营企业投资收益同比增加。三项合计同比减亏0.27亿元，占营收比重约0.9%。公司已于4月2日正式提交港股上市申请，搭建国际化资本平台，为海外市场拓展打开空间。
    投资建议：公司坚持“鲜立方战略”，以低温产品为主导，DTC渠道为核心，产品不断创新。公司产品结构优化、渠道多元化布局，盈利能力持续增强，预计2026-2028年归母净利润分别为8.55/10.01/11.3亿元，对应EPS分别为0.99/1.16/1.31元，对应当前股价PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、乳制品需求不及预期、新品推广不及预期。

公司简评报告：一季度营收利润高增，降本增效持续推进

山推股份(000680)
    投资要点
    事件：山推股份发布2026年第一季度报告，公司实现营业收入39.64亿元，比去年同期增长20.11%；报告期内，公司实现归属于母公司所有者的净利润3.36亿元，比去年同期增长12.3020.81%；经营活动产生的现金流量净额1.53亿元，较去年同期转正，主要是本期销售回款150,014增加。2026年第一季度公司实现毛利率和净利率分别为21.00%和8.49%。
    66.26%汇率波动致财务费用承压，降本增效持续推进。2026年第一季度公司的销售费用、管理费2.72用、研发费用和财务费用占比分别为3.83%、2.59%、2.63%和1.58%，销售费用、管理费5.30用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别-0.50pct、-0.30pct、-0.52pct和+1.77pct，除财务费用增长外，其他主要费用占比呈收敛态势。财务费用增长主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致。公司持续推进降本增效，2025年公司降本约5.3亿元，其中3.4亿为采购降本，8000万元为工艺降本，其余部分为研发降本。2026年降本目标将继续维持较高水平，金额在5.2-5.3亿元之间。
    挖掘机业务快速增长。2025年公司挖掘机业务增长迅猛，已超越推土机成为第一大收入贡献来源；从2026年收入目标来看，挖掘机收入增幅及收入体量有望延续2025年态势。未来公司将继续瞄准高端小型化、矿山大型化，两头发力：一是做好技术积累与销售布局，针对高端微挖、两头忙等小型化设备做好重点市场布局；二是坚定不移推进公司矿山业务战略，围绕重工集团在动力系统、液压系统的优势，利用山推在“四轮一带”、挖掘机结构件的技术积累，继续推动大型化矿山挖掘机的产品布局。
    集团协同出海，竞争优势凸显。公司依托重工集团协同出海体系，可充分共享全产业链配套、全球渠道网络、重大项目资源与金融风控支持，以推土机核心优势为牵引，联动集团发动机、液压、重卡底盘等关键资源，实现产品可靠性提升、成本优化与交付效率升级。此外，借助集团统一海外品牌形象、本地化服务网络与项目总包协同，快速切入“一带一路”及全球基建、矿山、新能源工程场景，降低市场开拓成本，形成从单机出口到成套方案、从设备供应到全生命周期服务的一体化出海竞争力。
    投资建议：公司是全球推土机巨头，背靠山东重工集团，协同效应明显，在行业内研发创新、产业规模、品牌效应、运营成本有显著优势。公司全球化、电动化、智能化等战略的持续推进。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为14.98/18.33/22.02亿元，当前股价对应PE分别为12.32/10.07/8.38倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观政策调整风险；汇率风险；原材料波动风险；应收账款及存货减值风险。

公司简评报告：加盟业务快速增长，盈利能力强

益丰药房(603939)
    投资要点
    经营稳健，盈利能力强。2025全年,公司实现营业收入244.33亿元（同比+1.54%，下同）、归母净利润16.78亿元（+9.81%）、扣非归母净利润16.12亿元（+7.65%）；2026年Q1,公司实现营业收入60.85亿元（同比+1.26%）、归母净利润5.00亿元（+11.14%）、扣非归母净利润4.93亿元（+12.57%）；2025年公司销售毛利率39.36%（-0.76pct），销售净利率7.49%（+0.62pct）；2026年Q1公司销售毛利率40.04%（+0.4pct），销售净利率8.97%（+0.76pct）。报告期内，公司在行业整体下行压力的大环境下，表现出较强的经营韧性，通过降本增效，保持了优秀的盈利能力。
    加盟业务快速增长。2025全年，公司零售业务实现营业收入213.06亿元（+0.56%），毛利率40.82%（-0.57pct）；加盟及分销业务实现营业收入24.27亿元（+15.18%），毛利率10.06%（+2.18pct）。2026年Q1，公司零售业务实现营业收入52.08亿元（-1.06%），毛利率41.29%（+0.09pct）；加盟及分销业务实现营业收入6.62亿元（+15.43%），毛利率11.42%（+3.39pct）。公司加盟业务快速增长，规模化效应显现，盈利能力显著提升。
    门店网络持续优化拓展。报告期内，公司基于市场环境变化，及时调整拓展策略，对现有门店网络进行优化，2025年公司新增门店694家，其中，自建193家，加盟501家，闭店547家，净新增门店147家。2026年Q1，公司自建28家，加盟114家，闭店30家，净新增门店112家。2025年公司以优化门店网络为主，2026年预计公司在门店拓展方面将更加积极有为。
    投资建议：考虑到行业竞争加剧等不确定因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为19.31/21.68/24.56亿元（2026-2027年原预测为19.92/22.45亿元），对应EPS分别为1.59/1.79/2.03元，对应PE分别为14.56/12.97/11.45倍。公司盈利能力稳健，维持“买入”评级。
    风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；行业政策不确定性风险等。

公司简评报告：海外销售再创新高，重视研发锻造核心竞争力

浙江鼎力(603338)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入85.75亿元同比增长9.96%，实现归属于上市公司股东的净利润达18.99亿元，同比增长16.60%。202655.12年第一季度实现营业收入24.57亿元，同比增长29.48%，实现归属于上市公司股东的净利50,635润达4.53亿元，同比增长5.66%。
    销售费用扩张，汇兑收益波动较大。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费2.36用占收入比例分别为3.61%、3.01%、3.39%和-2.46%，比去年同期分别+0.35pct、3.90+0.13pct、+0.11pct、-1.28pct，主要系汇率变动产生的汇兑收益增加以及利息收入增加所致。公司2025年全年汇兑收益为3,830.23万元。
    研发投入加大持续锻造核心竞争力。2025年公司研发投入2.91亿元，同比增长13.75%，累计获有专利266项。公司在通用款基础上推出“高空作业平台+机器人”系列，已有如船舶喷涂除锈机器人、隧道打孔机器人、玻璃吸盘车、模板举升车等产品。公司还在业内首推“油改电”技术服务，解决客户柴动臂式出租难的困境，帮助客户有效盘活设备资产，有效助力机队电动化改革未来公司新产品将不断探索融合电动化、绿色化、数字化、无人化发展方向的最新前沿技术。另外公司增加无人化设备的研发，拓展全新差异化高空作业应用场景和领域，不断推动产品在新技术领域的迭代升级。
    积极拓展全球市场，海外销售再创新高。根据工程机械协会数据，2025年我国高空作业平台累计销量16.52万台，同比下滑28.6%，出口销量10.13万台，同比下降16%。在行业出口承压和整体下滑的背景下，公司实现海外市场主营业务收入64.32亿元，同比增长16.45%，整体海外收入逆势增长，再创新高。公司坚持推进全球化战略，业务现已覆盖100多个国家和地区，以创新技术为抓手，绿色产品为切入点，先后成立/收购十余个海外子公司，进一步加强公司在海外市场发展韧性。同时，公司加强海外子公司管理，在稳固现有市场的同时，积极寻找新兴市场合作机会，持续拓宽销售渠道，实现多点布局、协同发力
    投资建议：公司产品设计理念领先谱系齐全，获得国内外客户广泛认可，业务覆盖全球，费用控制卓越，“双反”税率低于同行；公司臂式项目顺利放量，新项目积极建设，高价值》设备销量增长，新兴国家市场出口持续提升。考虑到汇率和行业整体波动，我们调整公司预测，公司2026-2028年归母净利润分别为20.42/24.37/27.87亿元（原2026-2027年预测为24.71/28.72亿元），EPS对应PE分别为13.67/11.45/10.01倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际贸易风险；技术迭代风险；行业竞争风险；汇率波动风险。

公司简评报告：第一季度收入高增，汇率波动致利润增速放缓

恒立液压(601100)
    投资要点
    事件：公司发布2026年第一季度报告，公司实现营业收入32.10亿元，同比增长32.52%，主要系下游需求复苏，行业景气度回升所致；报告期内，公司实现归属上市公司股东的净104.98利润6.52亿元，同比增长5.59%；经营活动产生的现金流达5.18亿元，同比增长934.62%134,082主要系销售现金回款增加、应收票据回款增长所致。2026年第一季度公司实现毛利率和净利率分别为38.57%和20.35%。
    管理效能提升主要费用收敛，汇率波动致财务费用承压。20256年第一季度公司的销售费3.71用、管理费用、研发费用和财务费用占收入分别为2.16%、5.17%、5.69%和5.06%，较去年同期分别同比-0.25pct、-0.48pct、-0.45pct和+13.26pct。公司财务费用增长较大主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致。另外，公司深化提质增效，提升运营管理效能，数字化转型，优化资源配置，推进精益生产，探索绿色制造与节能降耗新工艺，提升生产效率和工厂智能化程度。
    加速电动化战略落地，培育新增长曲线落地。公司顺应装备制造业“电动化、数字化、智能化”发展趋势，加大电液一体化、智能传动系统等新产品研发投入，完善电动化产品矩阵高效响应下游客户电动化转型需求，抢占行业转型先机。全面推进线性驱动器项目产能释放与市场拓展，打造公司非液压业务核心增长极，加快发展新质生产力。2025年，线性驱动项目已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产加工能力已达成合作客户超过300余家，覆盖国内中高端工业设备行业。同时，行星滚柱丝杠已完成送样和初步量产，为公司精密传动业务开拓多元化下游市场。
    深化全球化战略布局。公司稳健推进海外产能建设与本土化运营，推动墨西哥生产基地产能全面释放，完善海外仓储、服务、销售网络布局，提升海外客户响应效率与服务能力，持续提升公司产品在欧美、东南亚、非洲等海外市场的品牌知名度与市场份额。公司逐步完善全球化供应链体系，提升公司跨境运营能力，世界知名的高端传动设备与方案提供商
    投资建议：公司是国内液压件龙头，挖机泵阀市场份额提升，非挖产品多点开花，推进国际化和电动化战略。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为35.10亿元、42.27亿元》50.44亿元，EPS对应当前股价PE分别为40.10/33.30/27.91倍，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险；海外市场风险；汇率变动风险；原材料波动风险。

公司简评报告：息差下行趋缓，出清弹性渐显

招商银行(600036)
    投资要点
    事件：公司公布2026年一季度报告。2026Q1，公司实现营业收入869.40亿元，同比增长3.81%；实现归母净利润378.52亿元，同比增长1.52%。
    对公与投资支撑扩表，零售仍在等待需求修复。2026Q1末，公司总资产13.48万亿元，同比增长7.62%；贷款总额7.46万亿元，同比增长4.76%。结构上，对公强、零售弱的特征延续，公司贷款同比增长12.80%，明显快于贷款整体增速，反映公司在优质对公客户组织、实体融资需求承接和综合金融服务方面仍具优势；零售贷款同比增长0.67%，修复仍偏慢，主要受居民消费、购房需求仍处恢复阶段影响。金融投资同比增长12.51%，在政府债发行、利率环境变化和资产负债配置需求下，继续对扩表形成支撑。展望后续，对公贷款仍是公司信贷增长的主要抓手，金融投资有望保持平稳配置；零售信贷短期难以快速放量，但在促消费、稳地产及居民预期修复的政策环境下，对规模增长的拖累有望逐步减轻。
    息差降幅收窄，负债优势支撑行业见底阶段的相对韧性。2026Q1，公司净利息收入556.42亿元，同比增长4.99%；单季度净息差1.83%，同比下降8bp，环比下降4bp。考虑到一季度通常是全年贷款重定价压力最集中的阶段，本季息差环比降幅相对温和，说明前期LPR下调、存量按揭利率调整等冲击已在加速消化，行业息差下行压力正在明显减轻。资产端，贷款收益率走低，主要是受贷款重定价、有效信贷需求不足和零售贷款占比下降影响；投资收益率走低主要是低利率环境下再配置压力仍在。负债端延续改善，有效对冲资产收益率下行。往前看，随着一季度重定价高峰过去，资产端收益率下行斜率有望进一步放缓；市场化负债成本低位以及公司较强的低成本存款沉淀能力，仍将支撑息差表现。招行负债基础和客户生态优势突出，在行业息差接近底部过程中，息差韧性有望更早体现。
    非息修复主线延续，财富管理仍是核心弹性来源。2026Q1，公司非利息净收入312.98亿元，同比增长1.77%；其中手续费及佣金净收入206.56亿元，同比增长4.87%，较2025年延续改善。内部结构看，财富管理仍是最清晰的修复主线，代理财富管理收入85.07亿元同比增长25.42%，其中代理基金、代理信托、代理保险收入分别同比增长55.11%、42.67%16.70%；托管收入同比增长19.81%，结算与清算收入同比增长7.34%。这说明当前中收修复仍主要来自资本市场风险偏好回升、居民财富配置需求改善以及公司财富管理客户生态的持续变现。压力仍在银行卡业务，银行卡手续费同比下降12.25%，反映消费场景和信用卡交易活跃度修复仍不充分；其他非息收益同比下降3.77%，主要受债券投资价差收益减少影响。展望后续，权益市场成交活跃度和居民风险偏好有望维持，基金、理财、信托、托管等业务仍将贡献较强弹性；银行卡收入改善仍需等待消费复苏更明确；债市震荡则可能继续带来投资类收入波动。
    收入压力减轻后，风险出清节奏有望加快。2026Q1末，公司不良贷款率0.94%，较年初持平；拨备覆盖率387.76%，仍处较高水平。结构上，对公资产质量保持稳健，公司贷款不良率0.78%、关注率0.68%。零售端仍是主要扰动项，零售贷款不良率1.14%、关注率2.20%，其中信用卡贷款不良率1.90%、关注率5.20%，消费信用类资产仍处风险消化阶段。公司一季度信用减值损失同比增长15.65%，体现风险确认和拨备计提仍较审慎。我们延续此前判断：随着息差压力缓解、财富管理中收恢复，收入端对利润的拖累减轻，公司将有更大空间加大不良确认、核销和处置力度，零售风险出清节奏有望较此前加快。较厚拨备基础也为后续风险消化和利润释放提供缓冲。
    盈利预测与投资建议。结合一季度经营表现，我们小幅上调公司2026年收入及利润预测，主要考虑息差压力随行业明显减轻、财富管理中收弹性延续、风险出清有望加快。预计公司2026-2028年营业收入分别为3515、3703、3936亿元（原预测分别为3486、3702、3933亿元），同比增长4.15%、5.35%、6.15%；归母净利润分别为1550、1597、1656亿元（原预测分别为1534、1589、1646亿元），同比增长3.19%、3.02%、3.70%；对应BVPS分别为48.01、51.73、55.59元。以4月30日收盘价38.27元计算，对应2026-2028年PB分别为0.80、0.74、0.69倍。考虑公司息差压力缓解、风险出清加快、中收弹性较大，且当前估值仍处低位，将公司评级由“增持”上调至“买入”。
    风险提示：零售贷款资产质量恶化超预期；净息差下行幅度超预期；财富管理与银行卡等