普莱柯:畜禽苗市场化增长亮眼,新品研发持续推进

投资事件:近日,公司获得猪支原体肺炎NJ株,猪圆环病毒2型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗(SH株+HN0613株),鸡传染性法氏囊病灭活疫苗(rVP2蛋白)三个疫苗的新兽药证书。
    畜禽疫苗快速增长,市场化销售渐入佳境。2018Q1-3,公司猪苗、禽苗市场苗实现收入1.27亿元(+38.04%)、1.53亿元(+21.43%),保持快速增长状态。在猪苗方面,公司主打产品圆环全病毒疫苗通过降价模式实现全年增长,进一步优化渠道结构,从而为新产品圆支二联、圆副二联、猪伪狂犬gE基因缺失灭活苗等积累客户基础,实现事半功倍。在禽苗方面,鸡新支流等产品销售良好,同时新产品陆续推出,利好未来鸡苗保持快速增长。
    在研新品口蹄疫疫苗,涉足最大疫苗品种。18年4月,公司拟与中牧股份、中信农业共同出资成立中普生物,公司以现金方式出资16275万元,股本占比46.5%。未来将以合资公司为主体,利用公司掌握的新一代基因工程疫苗技术,申报口蹄疫新兽药证书及产品批号,实现口蹄疫疫苗的技术升级换代。目前公司在研产品重组口蹄疫亚单位疫苗(大肠杆菌源)处于临床前研究。口蹄疫现有规模约40亿元,为畜禽类第一大疫苗,有7家厂商参与。未来,随着公司步入口蹄疫市场,看好未来业绩增长。
    畜禽新产品丰富,研发实力一以贯之。公司以研发见长,18H1研发投入2725.67万元,占营收比9.55%。近日,新获猪支原体肺炎NJ株,猪圆环病毒2型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗(SH株+HN0613株),鸡传染性法氏囊病灭活疫苗(rVP2蛋白)三项新兽药证书,进一步丰富公司产品库,奠定未来增长基础。同时,公司继续推进知识产权贸易业务,H1确认收入840万元。
    投资建议:畜禽疫苗市场化销售能力逐步提升,业绩表现优秀;新品储备丰富,叠加涉足最大规模口蹄疫疫苗,看好未来业绩增长。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.45/0.56/0.69元,对应动态市盈率分别为29/24/19倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:新产品上市或低于预期、动物疫苗安全风险等。

金信诺:通讯+军工双线发力,业绩有望快速增长

5G商用加速,线缆及PCB业务有望放量
    公司传统业务为高端射频线缆的研发和生产,通讯板块收入占比约80%。产品包括但不仅限于柜内外高速率传输(高速连接器等)、光传输(光模块、光缆)、射频传输(射频电缆、连接器、组件、PCB板)、电力传输、5G天线配套核心元器件(PCB板、芯片)、数据中心综合布线等产品。目前,三大运营商纷纷加速布局5G,相继公布了5G时间表,均计划在2019年实现预商用,2020年实现规模商用。专家预测,我国5G建设投资将达到7050亿元,较4G增长56.7%。公司现阶段重点发力5G产品的研发和制造,包括5G天线用PCB/PCBA、光电复合缆以及板对板连接器等。受益于5G商业化进程加快,未来公司通讯板块收入增长有望保持30%以上。
    新机型列装加速,军品业务有望快速增长
    公司的军工业务主要为符合EMC要求的机载/海上平台用综合线束方案,收入占比约为20%,产品包括综合线束、航空导线、连接器及组件等。另外,公司在特种科工领域开展了系统级方案“水下综合系统”及其子系统“水下及空中一体化信息系统”的研发,产品包括被动定向声呐浮标、水下自主移动式探测声呐、水下固定式声呐。未来2年,受益于国防军费不断增加、军改影响消除叠加十三五“前松后紧”的行业规律,公司军品业务有望迎来快速增长,未来收入增速有望保持20%以上。
    回购+增持,彰显公司长期发展信心
    2018年8月,公司公告计划以自筹资金进行股份回购,回购金额不低于人民币832万元且不超过人民币1432万元,价格不超过人民币14.32元/股,回购股份将作为后期实施公司股份奖励计划、员工持股计划或股权激励计划的股票来源。2018年5月,公司公告实际控制人黄昌华先生计划以自筹资金在未来12个月内合计增持价值人民币2000万元-10000万元的公司股份。我们认为,回购+增持充分体现了公司长期发展信心。
    投资建议
    公司布局5G+军工,未来下游行业景气度较高,我们看好公司长期发展。预计公司2018~2020年EPS分别为0.26、0.41和0.54元,对应PE为37X、23X和17X,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:
    5G推进不达预期;军机列装不达预期。

鲁泰A:海外产能持续释放,全球色织布龙头稳步向前

鲁泰纺织股份有限公司全球色织布龙头企业,主要生产和销售中、高档衬衫用色织面料、印染面料、成衣等产品,公司高端色织面料产能占全球市场约18%。截至2018H1,鲁泰国内拥有1.8亿米色织布,80万锭纺纱以及1300万件衬衫产能,越南拥有3000万米色织布,600万件衬衫及6万锭纺纱产能。由于上游棉纺企业的分析框架主要是量、价以及汇率棉价等扰动因素,我们从这三方面来梳理鲁泰的投资逻辑:
    量:产能持续扩张,东南亚产能稳步释放
    积极布局东南亚,预计2020年前越南新增产能有望全部释放。鲁泰越南色织布产能增加4000万米(预计2019年至2020年分批投产,释放后越南产能占比28%)、越南二期衬衫(300万件)产能预计19年上半年投放。截至2020年底前,整体色织布产能预计增加19%,衬衫产能增加15%。
    另,11月27日公告,全资子公司鲁泰越南拟投资成立全资子公司鲁泰新洲公司,总投资额6000万美元。投资建设14.4万锭纺纱及气流纺3000头项目。我们预计公司在东南亚的产能布局仍将推进,为产销量提供动力。
    价:价格机制为成本加成,具备一定提价空间
    公司以成本加成的方式进行产品定价。价格传导机制导致棉价上涨利好公司,提升收入规模。价格传导存在滞后性,在棉价上行情况下,企业对于下游客户一般在一定时间周期后可提价,因此若棉价上涨,公司能够通过产品提价将价格传导,提升收入规模,因此棉花温和上涨有利于公司。公司存在提价能力与空间。1)产能逐步成熟,海外面料生产比去年更加规范化,客户信任逐渐增加,产品结构得以调整,高价产品占比提升;2)棉价上涨,成本上升。棉花价格上涨主要来自需求端驱使,通过定价机制向下游传导,鲁泰前五大客户均为国外知名企业,具有一定价格接受能力。
    短期扰动因素:预计棉价温和上涨,汇率升值风险渐消
    棉花价格方面,我们认为未来棉价存在温和上涨的空间。从供需角度,未来两年中国棉花需求仍将大于供应和国储棉抛储压力减少两大因素支持未来棉价。短中期内棉价温和上涨是可能性比较高的趋势。
    汇率方面,前期央行连续调低人民币中间价,对冲美元指数走强和贸易摩擦影响,人民币升值压力减轻,预计在当前国际贸易环境下,贬值仍是顺应当前国际贸易环境的需要。另外,公司也充分利用汇率套保降低外汇波动风险,汇率作为扰动因素的风险逐渐削弱。
    投资建议:预计2018-20年的EPS分别为0.95元,1.04元,1.16元。我们认为公司将受益于在东南亚的产能布局,提高产品价格与竞争力,持续提升公司的收入规模和盈利水平,当前棉价和汇率等扰动因素对于股价的影响也在减弱,并且可观的分红比例与股息率(预计对应现价18年5.4%)。公司目前估值低于行业平均,考虑到公司竞争力提升,参考上游制造公司给予18年12x,对应目标价11.4元,首次覆盖并给予公司“买入”评级。
    风险提示:大宗原材料价格波动,国际贸易形势严峻,越南政策环境变化

荃银高科:中化农业或成公司第一大股东,公司迎发展新时代!

事件: 中国中化集团全资子公司中化现代农业与公司多个股东方签署股权转让协议,合计转让股份总额9252.1万股,占公司总股本的比例为21.5%,转让总价8.19亿元,转让价8.85元/股。若转让完成,中化现代农业将成为公司第一大股东。 高成长的区域种子龙头,研发实力强,多品种驱动业绩高增长。
    公司是我国高成长的区域种子龙头企业,一直秉持“科技先行”战略,实施“以自主研发为主,与国内科研院所、高校及种子企业横向合作为辅”的新品种研发模式,逐步建立了以公司为主体的育种体系。2015-2017年,公司研发投入占营业收入比例分别为4.04%、4.06%、4.77%,2018年上半年研发费用为2476万元,同比增长33.25%。截至2018年中报,公司拥有自主或合作选育的水稻品种共计87个(国审品种33个),玉米品种36个(国审2个),小麦品种2个,棉花品种6个(国审品种2个),油菜品种4个,还选育了一批优质南瓜、西瓜、甜瓜新品种。
    近年来,虽然国家玉米和稻谷最低收购价下调和种植面积的调减导致种子行业景气下滑,但是公司凭借优秀的品种以及有效的激励机制,仍然保持了收入和利润的高速增长,2015-2017年,公司收入同比增长29.51%、24.66%和25.12%,归母净利润增速达到323%、39%和104%。其中,2015-2017年,公司核心业务水稻种子实现收入3.43亿元、4.24亿元和5.57亿元,增速为34.56%、23.49%和31.33%,2018年上半年即使受行业竞争加剧影响,水稻种子仍然保持了15.08%的收入增速。 拓展农服,打开长期成长空间。
    公司积极尝试开展农业社会化服务,探索为种植大户提供产前、产中、产后所需的全程化服务模式。公司先后与益海嘉里(安徽)、辉隆股份、中化现代农业、金丰公社等展开合作,整合社会资源,全方位打造公司农业服务体系。公司在农服领域的布局,一方面有助于种子主业的销售提升,另一方面有望打造新的业绩增长点。 中化现代农业或成公司第一大股东,公司迎发展新时代!
    中化现代农业的控股股东为中化集团,中化集团是我国化肥、农药、种子(中国种子集团)领域的央企龙头。若股份转让完成,中化现代农业将成为公司第一大股东,荃银高科有望依托中化现代农业及中化集团的研发、渠道、资金等优势,实现业务的跨越式发展,公司有望步入发展的新时代!
    给予“增持”评级 预计2018-2020年公司收入10.24/12.31/15.02亿,同增8.08%/20.21%/22.01%,归母净利润0.73/1.23/1.93亿,同增17.17%/68.51%/56.23%,EPS为0.17/0.29/0.45元,对应12月6日9.60元股价PE为56/34/21倍,给予“增持”评级。
    风险提示:1、股权转让不能按时完成;2、行业竞争加剧;3、生产灾害;4、业绩不达预期。

沃施股份:收购方案过会,将控股非常规气上游标的,未来发展可期

事件:收购方案过会,发行股份购买资产后将控股中海沃邦 公司拟通过并购快速进入天然气领域。公司并购方案分为两步:①通过控股51%的子公司沃晋能源支付现金购买中海沃邦27.20%股权;②发行股份购买中海沃邦23.20%的股权。支付现金部分已经于2018年2月完成。 近日,公司发行股份并募集配套资金购买中海沃邦23.2%股权的方案获证监会有条件批复。本次交易完成后,公司将持有中海沃邦50.5%的股权,成为其控股股东,成功进军非常规天然气上游开采行业,成为双主业公司。
    中海沃邦提振公司业绩,公司将继续收购以实现67%绝对控股 公司是目前国内最大的园艺公司之一,15年上市以来销售毛利率逐年下降,17年归母净利润同比降低60.64%。18年2月公司支付现金收购中海沃邦27.2%股权,Q1-Q3公司获得投资收益46.53百万元,公司投资收益和销售净利率明显提升,主要原因为投资标的业绩较好,提振公司业绩。 为进一步加强对中海沃邦的管控能力,公司已与山西汇景、山西瑞隆和博睿天晟达成意向,标的公司18年业绩完成后,公司将继续收购中海沃邦16.50%股权,对其实现67%绝对控股。
    石楼西区块非常规气进入商业开采期,永和18-45井区规划年产能12亿方,业绩增长可期 2009年中海沃邦与中油煤签订30年产品分成合同开发石楼西区块,该区块面积1,524平方公里,目前探明地质储量1,276亿方、技术可采储量610亿方、经济可采储量443亿方。永和18井区17年5月进入商业生产阶段,产能5亿方/年;永和45井紧邻永和18井,目前已经申请与永和18井联合开发,合并后规划产能12亿方/年。受益于永和18号井投入商业开采,中海沃邦17年产气量、销气量分别为6.36亿方、6.3亿方,分别同比增加128%、125%;18年上半年产气量为3.63亿方,公司预计18年全年产气量7.74亿方,将同比增加22%。未来随着永和18-45井区规划年产能12亿方的方案批复,中海沃邦产气量有望继续明显提高。
    盈利预测:18年公司原有业务营业收入持续下滑,同时毛利率持续降低,因此我们下调对公司原有业务的盈利预测。同时考虑投资中海沃邦的收益和沃晋能源的少数股东损益,我们将对公司18-20年归母净利预测从1416/1507/1513万元调整到803/1896/2868万元,对应EPS从0.23/0.25/0.25元调整到0.13/0.31/0.47元。同时给予两种备考盈利预测:①完成中海沃邦50.5%股权收购后,公司19-20年归母净利预测为1.25/1.57亿元;总股本为101,965,112股,对应EPS为1.22/1.54元;②完成中海沃邦67%股权收购后,公司19-20年归母净利为1.63/2.04亿元,对应EPS为1.60/2元。
    风险提示:拟购买资产估值风险,交易被暂停/取消风险,标的资产产气不达预期

中材科技:巴拿马项目争议达成和解,共同受益风电市场持续复苏

事件:公司2018年12月4日公告,关于中材叶片与金风科技有关巴拿马项目争议,双方友好协商,本着解决争议、共同发展、共同分担的原则,达成一致和解意见;并签署了《关于巴拿马二期海外风电场项目争议之和解及战略合作协议》。
    解决问题与争议,共同分担与发展。2014年5月,金风科技与公司控股子公司中材叶片签订了风电叶片供货协议,向中材叶片采购巴拿马项目二期所用的全部88套叶片(其中包含2套备品备件)。2015年10月,巴拿马项目业主UEPII与金风科技及其关联公司因巴拿马项目货款和产品质量发生纠纷,并产生仲裁。2018年上半年,金风科技向UEPII支付仲裁金额合计7131.34万美元。对上述仲裁结果,双方签署了《关于巴拿马二期海外风电场项目争议之和解及战略合作协议》,同意共同承担仲裁金额,金风科技承担1.84亿元,中材叶片承担2.76亿元,预计将减少公司2018年利润总额2.19亿元。
    双方继续深入合作,受益风电市场持续复苏。随着风电叶片行业的持续复苏,市场需求增加,公司继续推进产品结构升级,重点开发大型号叶片,2018年前三季度实现销量3093MW;其中第三季度实现销量1755MW。随着国家《风电发展“十三五”规划》的执行和中国风电设备企业的技术突破,海上、海外市场将是风电市场未来的发展重心。双方继续深入开展战略合作,推进行业技术升级,采取积极措施确保双方核心竞争能力,将共同受益风电市场持续复苏。
    玻璃纤维景气向好,锂电隔膜潜力巨大。公司作为全国第二,全球前五玻纤企业,技术优势突出;目前中高端产能占比约为50%,未来年产5万吨高端细纱产品将陆续投产。随着玻璃纤维景气持续向好,公司玻纤销量逐渐增加。锂电隔膜方面,公司投资9.9亿元在山东滕州建设“2.4亿平米锂电池隔膜生产线项目”,目前已有部分量产订单,随着4条生产线的全部建成投产,未来锂电隔膜业务潜力巨大。
    盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.64元、0.86元、1.04元,对应PE分别13X、10X、8X;维持“增持”评级。
    风险提示:风电叶片海上海外市场拓展或不及预期,玻纤价格下跌、锂电隔膜业务产销或不及预期。

道恩股份:新增产能释放在即,dva潜力值得期待

三大平台稳步推进,新产品多点开花:道恩股份基于橡塑混合的系列核心技术,形成动态硫化、氢化、酯化三大技术平台。公司已经由最初的TPV+改性塑料双主业发展成为平台化的技术开发公司。当前动态硫化平台主要产品TPV产能稳步增长,现有产能2.2万吨,远期规划3.3万吨,医用胶塞TPIIR产线已经建成,2019年有望释放3000吨产量,在研的气体组隔层DVA进展较快,市场空间广阔;氢化平台主要产品HNBR主要为军工用,毛利率高,据我们调研,一期1000吨产能有望在2019年释放;酯化平台主要产品为1万吨TPU,公司定位高端TPU应用,未来有望发展TPU薄膜产品。
    DVA发展潜力值得关注,短期有放量可能:DVA被称为第三代气体阻隔层橡胶材料。与传统气密性材料相比,可以使轮胎气密性提高7-10倍,并减轻轮胎质量。实验数据显示,同样的气密层使用DVA材料可减重60%以上。若每条轮胎减重1kg,则传统燃油车可节油8%,新能源汽车的续航里程可提高20%。道恩股份与北京化工大学、中策橡胶集团就新型热塑性弹性体DVA在轿车轮胎气体阻隔层及自行车新型轮胎内胎的应用展开技术合作。试验完成后,中策橡胶集团将根据三方合作研发成果与道恩股份另行签订采购协议。未来,公司开发的DVA产品在自行车及汽车轮胎领域的推广应用有很高的发展潜力。
    收购海尔新材料,改性塑料产能跃升全国第三:公司拟以支付现金方式购买烟台旭力生恩投资中心持有的青岛海尔新材料研发有限公司80%股权,当前海尔新材料已办理完股权过户的工商变更手续。海尔新材料改性塑料产能12.1万吨,收购完成后公司改性塑料产能将达到19.1万吨,位居全国前三。改性塑料与公司的TPV等新业务形成有效的下游协同,有效拓展和维护下游客户。
    新增产能集中释放,2019年将是业绩收获期:公司新建/在建产能较多,2019年将是产能集中释放的一年。公司2018-2019年新增产能包括TPV1万吨(2018.6投产),2019年计划新增TPV1.1万吨,TPU1万吨(2018.6投产),HNBR1000吨(2019年投产),TPIIR3000吨(2019年投产),改性塑料新增产能12.1万吨(权益9.68万吨)。新增产能的业绩释放将集中在2019年,公司2019年高速增长值得期待。
    盈利预测与投资评级:我们预计道恩股份2018-2020年营业收入分别为13.37亿元、25.31亿元、35.15亿元,归母净利润分别为1.32亿元、2.51亿元、4.07亿元,EPS分别为0.53元、0.99元、1.62元,对应当前股价PE分别为35X、18X、11X,维持“买入”评级。
    风险提示:在建项目进展不及预期,改性塑料原材料价格大幅波动。

金发科技:国内改性塑料龙头,新材料业务快速增长

国内最大的改性塑料企业,对接上游周期和下游消费。公司1993年成立,以家电改性塑料为基础,逐渐发展了车用改性塑料、降解塑料、特种工程塑料以及碳纤维复合材料等。公司业务上游对接石化品PP、ABS等,下游对接家电、汽车部件。目前公司拥有200万吨的改性塑料产能,改性塑料年产量达到140万吨以上。2017年公司业绩有所下滑,主要是原材料价格上涨侵蚀了公司部分利润;今年3季度后,原油价格高位回落、石化品价差逐步缩小,公司的毛利率有望逐渐回升至18-20%之间。2019年是炼化行业产能投产的大年,石化行业竞争加剧,石化品利润仍有压缩空间,产业链利润有望从原材料端流向下游加工环节,公司有望受益于原材料价格下跌带来的毛利润提升。
    消费领域需求增速下降,公司订单无忧。2018年1-10月份,下游主要的消费领域家电和汽车均表现疲软。1-10月全国汽车销量同比出现-0.1%的增长,家电类产品销售增速也明显下滑。我们认为2018年的家电和汽车需求已经是最差时期,2019年公司下游需求情况将逐步转好。上半年行业受到信贷收紧、需求下滑等多因素影响,行业进入艰难时期。公司受环保、资金收紧的影响不大,订单充裕。公司上半年开始注重现金回款和订单质量的管理,保证了业务的毛利率水平。
    新材料进入放量期,大规模回购计划彰显公司信心。上半年公司可降解塑料的销量增速达到101%,产品进入了放量期。目前可降解塑料年产量仅2-3万吨,大部分销往海外,产量提升空间还很大。上半年公司特种塑料实现销量0.42万吨,增速达到40%,特种塑料在建产能仍有1万多吨,销量增长可持续。预计全年可降解和工程塑料业务的可给公司来带1亿元以上的毛利润增量,随着在建产能逐步实现投产,未来新材料业务仍有翻倍的增长空间。公司11月份公布了回购计划方案,回购金额在10-20亿元之间。目前公司账面现金充足,保证了回购计划顺利实施。
    盈利预测。预计公司2018年-2020年净利润分别为9.28亿元、14.12亿元、16.23亿元,对应PE分别为14.1倍、9.3倍、8.1倍。参考同类型公司PE估值中枢约为15倍,公司股价合理区间为5.1元-5.4元,给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示:下游需求不及预期;原材料价格大幅上涨。

欧普照明:照明龙头稳健发展,享集中度提升红利

技术:照明产业技术更迭,公司转型抢占先机。在半导体照明产业关键技术稳步提升、创新应用进程加快、行业标准体系不断完善以及国家政策支持“四驾马车”的支撑和推动下,白炽灯逐渐淘汰,LED成为照明的主流光源。公司2014年率先完成传统照明向LED照明的转型,现已成为LED通用照明行业龙头。
    市场:潜力与机会并存,龙头扩张未来可期。CSA指出2017年中国LED产业链中下游应用端市场规模占比82%左右,欧普所属的通用照明领域占LED下游应用端近47%,达2551亿人民币。目前通用照明行业CR510%,相信欧普照明在行业集中度提升的趋势下能抢占更大的市场份额。
    产品:结构改善提抗险能力,品类拓展促利润增长。1)家居照明:风格多样化,包含西式复古、新亚洲风尚、现代简约等多个系列,新品北欧极简因采用创新的模块组装批量化生产方式,目前仍在进行稳定性测试,今年终端商上量低于预期,量产后有望提升公司毛利水平。2)商用照明:公司与海尔、万科等多家公司和多地政府开展合作,打造了十三届全运会天津夜景提升等精品工程,提升了公司品牌力。3)非照明产品:非照明业务对照明业务可以起到引流作用。17年新开展的集成整装业务在全装修政策的指引下有望为公司带来新的利润增长点,电工产品对改善公司整体毛利有正向促进作用。
    渠道:多渠道升级扩张,增量提质对症下药。1)零售渠道:专业渠道不同种类门店经营不同品类产品,强调标准化运营,用以提升用户体验的千平大店是今年拓展重点;县镇渠道推行“坐商”转“行商”,提高经销商主动获客能力。2)流通渠道:主要依托于五金店、文具店、杂货店等销售公司产品,主要品类有LED球泡灯、灯管、灯带、射筒灯和五金电工等。公司未来将加大流通渠道的铺设密度、压缩基础产品生产成本并上架高毛利新品。公司整体营运能力业内最强。
    盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.16元、1.40元、1.67元,未来三年归母净利润将保持22.8%的复合增长率。首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:原材料价格大幅波动,房地产大幅波动风险,新品不达预期风险。

坤彩科技:扩张产能领跑全行业,高端壁垒突破放量可期

支撑评级的要点
    珠光颜料需求持续增加,行业分层竞争明显:珠光颜料下游行业众多,市场规模不断增加。高端产品对接汽车与化妆品,进入壁垒高,全球仅有坤彩在内三家公司,低端产品基数大竞争激烈。未来行业将呈现高端增长,低端整合的局面。公司立足低端龙头,突破高端瓶颈,未来有望实现高端放量,低端尽收行业整合红利。
    产能顺利投放,未来需求释放空间巨大:公司新建3万吨产能置换原有1.4万吨产能,成为国内规模最大珠光颜料生产商。适逢公司高端产品壁垒突破,3万吨产能在未来三年内有望满足高低端产品的需求以及公司产品结构的升级。
    上游产能扩张,技术革新提升成本优势:公司利用原有1.4万吨产能新建1万吨人工合成云母产能、并新建20万吨二氯氧钛、6万吨三氯化铁产能,充分实现原料自给,并通过与周边工厂协同,进一步降低原料成本。技术上,公司充分利用生产技术革新,降低人工与机器成本,公司产品与国际龙头相比成本优势依然明显。
    财务状况健康,贸易战与汇率波荡利好业绩:公司财务状况良好,经营风格稳健,目前无金融性负债,财务上看未来仍有充足扩充潜力。2018年人民币贬值对公司产品出口造成实质性利好。贸易战对美国区域销售有一定影响,但也为公司产品价格调整提供了机会。
    评级面临的主要风险
    高端产品需求不及预期、贸易战影响扩大、汇率波动、原材料价格波动。
    估值
    预计未来三年公司收入为6.98、9.33、12.21亿元;归母净利润为1.94、2.93、4.00亿元;对应EPS分别为0.42元、0.63元和0.85元。参考利润增速与可比公司估值,目标市盈率为43倍,首次覆盖给予“买入”评级。

景嘉微:芯片项目进展顺利,业绩有望快速增长

国产GPU领导者,军用领域稳定增长
    公司为国内GPU领导者,技术实力行业领先。2014年,公司自主研发了第一代芯片JM5400,依托强大的研发能力和技术实力迅速占领军机市场。未来将充分受益于新机型列装及老机型显控系统升级。另外,针对更为广阔的车载和舰载显控领域,公司开发出适用于坦克装甲车辆、地面雷达系统等领域的图形显控模块及其配套产品。未来,公司在军用领域的图形显控业务有望保持稳定增长。
    二代芯片JM7200适配顺利,产业化进程加速
    公司二代芯片JM7200产品已与CPU厂商飞腾及操作系统厂商银河麒麟进行了技术适配,未来公司将加快推进与其他CPU厂商及操作系统厂商的适配,并根据不同应用市场,推出JM7200系列产品,以满足嵌入式图形显控领域及升级换代计算机等不同领域的应用需求。另外,公司近期与山东超越数控电子、中国长城签署战略合作协议,解决国产平台各关键软硬件兼容性不强问题,实现国产芯片适配,尽快实现国产芯片广泛应用。未来,国产计算机自主可控成为必然趋势,公司作为首家自主研发GPU芯片并实现量产的公司,未来业绩有望逐步释放。
    小型专用化雷达市场空间大,提供业绩新增长点
    公司的小型专用化雷达主要包括空中防撞雷达、主动防护雷达以及弹载雷达。其中,空中防撞雷达预计未来20年需求将超过8700套,市场空间可达17.4亿元。主动防护雷达若按每年5%的速度更新现有装甲车辆,年均需求将达到560台以上,如按30%进行战争储备,则年均采购量将在730台以上。弹载雷达属于一次性消耗品,未来市场空间大。
    投资建议
    公司为国内GPU领导者,受益于国产计算机升级换代,公司业绩有望迎来快速增长,我们看好公司长期发展。预计公司2018~2020年EPS分别为0.48、0.75和1.01元,对应PE为82X、53X和39X,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:
    JM7200产业化推进不达预期;军用领域拓展不达预期。

老凤祥:央地融合基金落地,国改提速利好长期发展!

8月,上市公司下属重要子公司老凤祥有限筹划其自然人股东、职工持股会与在沪央企国新控股旗下国新张创的股权转让事项,并签署成立合伙基金协议与股权转让协议。主要内容如下: 基金协议部分:由石力华等38名“老凤祥有限”经营技术骨干与国新张创一起设立【央地融合(上海)工艺美术股权投资中心(有限合伙)】并签署了合伙协议。本次协议签署后,38名经营技术骨干可通过入伙“工艺美术基金”并以此参股“老凤祥有限”,并间接持有其3.47%股权。对应上市公司仍持有“老凤祥有限”78.01%的股权。 股转计划详情:公司披露控股子公司上海老凤祥有限非国有股股权转让进展公告,三方签订股权转让框架协议。
    【丙方】央地融合(上海)工艺美术股权投资中心(有限合伙)【受让】【甲方】老凤祥有限职工持股会、【乙方】自然人持股代表石力华、辛志宏、张盛康【合计所持老凤祥4507.5万元出资额,股份占比21.99%】。
    【股权转让价格】以2017年度净利润14.7亿为基数,每1元注册资本为60元,转让总价款27.045亿,对应估值8.37xPE 。
    【特别条款--丙方提议】为保证公司在本次股权转让后持续发展,甲乙双方可以投资基金的经营、技术骨干将本次股权转让所得50%用于认购丙方基金份额;沿用前三年利润分配政策;支持上市公司探索新的激励机制。
    点评: ①非国有股股权转让推进速度快; ②股权转让所得认购工艺美术基金份额,锁定核心业务骨干中长期利益,确保企业长期可持续发展; ③鼓励上市公司探索新的激励机制,扩大激励覆盖面、提升激励机制灵活度,助力高管利益与上市公司市值、中小股东利益趋同。
    核心推荐逻辑: 2018年系品牌诞生170周年,预计公司将通过各项促销活动进一步扩大销售规模,提高盈利能力。 ①不断优化产品结构,扩大非金首饰市场份额,改善毛利率。 ②网点布局提速,深耕海外,渠道下沉充分享受三四线城市消费升级。 ③近期国企改革预期持续催化。8月,公司下属重要子公司老凤祥有限为进一步灵活退出方式筹划股转事宜,提升公司市场化水平。
    维持盈利预测,维持买入评级。我们预计18、19 年EPS 分别为2.45、2.81元,当前股价对应PE 分别为16X、14X,维持买入评级。
    风险提示:消费信心不足;展店不及预期;政策落地不及预期;整合不达预期

粤电力A:广东地区煤电龙头,业绩企稳逐步回升

粤电集团旗下电力运营平台。公司大股东为粤电集团,实际控制人为广东省国资委,是广东省最大的煤电上市公司。截至目前,公司控股装机2066万千瓦,其中煤电装机容量1735万千瓦,占比84.2%,公司煤电机组约占广东省煤电总装机容量1/4。另外公司还拥有280万千瓦的天然气发电装机,以及51万千瓦的风电和水电资产。
    电价、利用小时下行,叠加煤价大幅上涨,过去几年公司业绩经历断崖式下跌。14年电改9号文发布后,广东成为电改先锋,大力推进电力市场化交易。2015年至今广东市场化交易电量年均增长约74.6%,2018年广东省电力市场化交易规模达1600亿千瓦时,已占全省发电量的40%。过去几年随着溪洛渡、糯扎渡等云南大型水电项目投产,外来电冲击广东本地电力市场,煤电利用小时大幅减少,且市场化交易电量让利幅度居高不小。同时16年以来煤价大幅上涨,多因素叠加下公司16年初以来公司业绩经历断崖式下跌。
    供需格局向好+电力市场化交易趋于理性,公司煤电业务量价预计有所改善;长期盈利修复仍待煤价回落。当前广东电力供需整体向好,西电东送18-19年主要增量为澜沧江上游电站投产带来外来电,规模相对可控。伴随广东供需格局好转,电力市场化交易行为更加趋于理性,广东省19年年度长协成交价差为-45.09厘/千瓦时,而18年该价差为-76.6厘/千瓦时。明年市场化交易电量占比预计会进一步扩大,但是价差的大幅收窄将会使得公司综合上网电价企稳回升。公司84%的装机均为煤电机组,公司业绩对于煤价高度敏感。
    尽管当前煤价仍然处于高位,我们预计随着煤炭优质产能的逐步释放,明年开始煤价将会逐步回落,公司盈利有望逐步修复。
    顺应能源清洁化大势,持续加码气电和风电项目,2020年公司风电将会盈利业绩爆发期。
    广东省当前能源清洁化转型果断,未来新增机组将以气电及风电等清洁能源为主。公司在深圳前湾及惠州区域拥有6台气电机组合计装机234万千瓦,上述机组气源有保障盈利可观。同时公司新建的惠州二期气电项目,4#已经投产,5#6#预计年内投产,为公司气电板块带来新的增量。公司近年来持续加码风电项目开发,截至目前在运风电项目约37万千万,2020年我们预计公司将会投产63万千瓦的风电项目,其中包括50万千瓦的海上风电。2020年底公司风电装机将会达到125万千瓦,较目前增长237%。根据广东省十三五规划,到2020年底,广东省开工建设海上风电装机容量约1200万千瓦以上,其中建成200万千瓦以上。公司作为区域电力龙头,未来有望进一步加码海上风电开发,将海上风电打造为公司新的利润增长点。
    盈利预测与评级:我们预计公司18-20年归母净利润分别为10.02、14.08、20.05亿元,当前股价对应PE 分别为21、15和11倍。考虑到公司煤电板块盈利逐步修复,积极加码清洁能源业务,估值水平及盈利增速均好于行业平均,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:电煤价格上涨,广东省电力需求不及预期

深信服深度报告:信息安全为基,超融合为翼

多项产品市占率排名前列,财务数据优秀
    公司在上网行为管理、VPN等多个细分领域多年保持国内市场占有率第一。2014-2017年营业收入CAGR为37.5%,归母净利润CAGR为35%,高毛利率、高净利率,与同行相比,应收账款占营收比重少,经营性现金流净额超过净利润水平,并且公司鼓励内部创新,内生式增长强劲,近年来商誉一直为零。
    完善的员工激励和福利、贴近需求的研发大投入、广泛的渠道资源
    创始人华为出身,非常重视员工激励,员工持股平台合计持股比例达到10.8%,团队稳定,核心员工如研发部门年离职率不到5%;研发投入高于同行,人数占比40%,投入占比在20%左右,并且快速响应需求,研发经理、主管等每人每月必须拜访客户三次;渠道广泛,拥有32个省1000余家渠道代理商。
    信息安全市场空间广阔,产品壁垒深,格局稳定
    信息安全市场产品壁垒深,格局稳定,随着国家政策的推进和企业重视程度的提高,安全行业有望稳定增长,并由现有的边界安全转向全面的业务安全以及更深层次的数据安全,云计算时代的到来也将给安全带来新的机遇和挑战。
    超融合有望成为云基础设施大趋势
    超融合市场快速发展,2017年国内市场增长115%到3.7亿美元。超融合把传统的服务器和存储融合成为一体,大大方便了用户的使用和管理,并且能够随着业务扩展而灵活扩容。深信服实现了全融合的云基础架构,并且更专注于中小企,有望迅速崛起。
    风险提示
    超融合行业竞争过于激烈,长时间不能盈利;公司渠道管控力度减弱带来的经营风险;上市之后奋斗精神懈怠,研发投入转化成果不达预期;市场风险
    公司2019年市值合理估值区间在385~421亿,给予“买入”评级
    深信服是国内最优秀的信息安全公司,产品竞争力强和优秀的财务表现背后是公司注重激励、持续重点投入研发和广泛的渠道体系,并且十分注重内部孵化内生式增长,有望在信息安全领域继续保持龙头地位,并且借助现有机制+研发+渠道优势,在超融合领域中迅速崛起。我们认为2019年公司合理市值估值区间在385亿~421亿,首次覆盖,给予“买入”评级。

通策医疗:扩张路径愈发清晰,打造医疗服务集团

通策医疗依靠杭州口腔医院稳固的行业地位以及稳健的经营管理能力,成功从最早单一的杭州口腔医院,拓展到拥有30家口腔分院,并在辅助生殖以及眼科均有涉猎的医疗服务集团。近三年收入复合增速达到24%,扣非利润增速高达30%,业绩持续高增长。
    口腔业务发展路径清晰,持续业绩增长可期。杭州口腔医院在搬迁新址后,产能仍有释放空间,提供稳健的业绩增长;杭口总院的影响力叠加激励机制变化保证了现有分院业绩的持续放量;蒲公英计划的提出与逐步落地将会推动浙江省内分院的持续设立,成为后续公司增长的源动力;而口腔产业基金在省外打造的“存济口腔医院”品牌,则是公司长期想象空间的所在。
    眼科与辅助生殖业务资源优势明显,探索长期发展空间。眼科业务:浙二眼科为国内首屈一指的眼科医院,拥有强大的医生资源与患者口碑。辅助生殖业务:国际合作技术优势明显,口碑逐步建立。
    盈利预测:我们预计公司2018-2020年销售收入分别为15.52亿元、20.12亿元和26.40亿元,同比增长32%、30%和31%;归母净利润分别为3.26亿元、4.42亿元和5.98亿元,同比增长51%、35%和35%;公司2018-2020年EPS分别为1.02元/股、1.38元/股和1.86元/股,对应2018-2020年PE分别为53X、39X和29X。公司为国内口腔医院龙头企业,后续在眼科与辅助生殖领域均有拓展,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。
    股价催化剂:老院及分院盈利与扩张超预期 风险提示:新院扩张较快盈利不达预期的风险;老院盈利不达预期的风险;医疗事故风险;突发事件风险。

中航电测:智能测控龙头转型升级,军民品下游两翼齐飞

核心观点应变电测老牌龙头,转型升级致力于多业务领域拓展。公司为国内应变电测领域的老牌龙头,近年来本部的应变电测业务以重点项目为牵引持续推进产线的升级改造,以实现电测业务转型。公司目前在消费电子、车联网、健康医疗领域已取得可喜进展,并积极布局新零售和智慧物流等新兴领域,与多家企业建立了合作关系。同时,公司致力于外延并购+内生成长的模式向下游业务领域拓展,基于母公司电测技术和子公司客户资源,本部实现了系统级产品的拓展,成功打开广阔的成长空间。
    多型号产品需求放量叠加订单恢复性增长,军品配电和测控业务有望充分受益。1)子公司汉中101的自动配电产品技术优势突出,是首家实现为国产现役飞机配套的企业,产品广泛应用于各型号直升机、运输机和教练机。同时,101长期跟踪配套的新型直升机交付在即,该机型需求庞大且所需配电产品的单机价值量更高。2)本部测控系统业务依托母公司技术优势和101配套资源,多款新产品研发批产滚动推进,市场反馈良好前景十分广阔。叠加十三五后半程型号任务加重,军改影响逐渐消除后订单的恢复性增长及回款改善,公司军品系统级配套业务有望进入高速增长通道。
    车检与驾考行业增长由量转质,头部集中效应逐渐显现。6年前私家车正处于爆发式增长时期(2012年增速21%),存量车检测需求的逐步释放确保了行业的稳定增长。新的机遇一方面来自于监管升级和政策完善带来的强制检测市场增量需求,另一方面来自于新车下线检测国产化以及庞大的汽车后市场所带来的非强制检测需求。这些因素又推动了市场对检测设备技术的高要求,车检设备供应商的集中度有望提升,公司作为行业头部企业有望受益。
    财务预测与投资建议我们预测公司2018-2020年每股收益分别为0.28、0.37、0.47元,参照可比公司调整后的平均估值水平,给予公司2018年38倍估值,对应目标价为10.64元,首次给予增持评级。
    风险提示军品订单和交付进度不及预期;新兴业务领域开拓不及预期。

周大生深度报告:加盟模式助力渠道加速扩张,轻资产运营打造品牌价值

报告导读公司作为国内高成长的珠宝企业,未来加盟模式助力渠道快速扩张,轻资产运营打造品牌价值。
    投资要点 主打镶嵌产品,加盟模式下快速扩张镶嵌产品目前是公司的主要收入和毛利来源。公司主要产品为镶嵌首饰和素金首饰,2017年占比分别为60.83%/25.94%。毛利方面,镶嵌产品占比44%,素金首饰毛利占比13%,成本几乎为0的加盟商的管理服务费和品牌使用费收入虽占比仅为10%左右,但毛利占比高达32.23%。公司以加盟模式为主,在三四线城市中迅速扩张。截至2018年9月30日,公司门店总数已达到3190家,其中自营店292家,加盟店2898家,加盟店占总门店数90.85%。
    我国黄金钻石市场体量巨大,未来将受益于婚庆外需求+三四线消费升级我国黄金钻石市场6000亿元规模,人均消费仅为美国1/6,未来消费潜力巨大。
    2017年以来,金银珠宝零售额有回暖迹象。未来驱动因素:
    1)婚庆市场需求趋于稳定,未来有望受益于婚庆市场钻石渗透率的进一步提升。作为钻石消费主力,女性购买力的提升带动婚庆市场以外的消费需求增加。
    2)三四线消费升级:农村居民人均可支配收入增速超过城镇,越来越多的四线城市人均GDP 超过5000美元,乡村的社零增速也已超过城镇,购买力的提升将带来三四线城市的消费升级。2018年春节期间内陆省份零售额增速超过全国平均水平,金银珠宝消费增速前三的均为偏西部省份。目前钻石在三四线城市和内陆省份渗透率较低,未来钻石消费规模有望进一步扩大。珠宝消费客单价逐渐提升,高端化消费趋势逐步显现。
    公司看点:
    加盟商模式下,公司的收入来源一方面来源于向加盟商销售商品,一方面来源于收取的加盟商管理费和品牌使用费:
    1)公司留给加盟商的毛利空间大,加盟商开店意愿强,带动公司加盟收入的增加。在镶嵌产品方面,公司在自营与加盟中各自镶嵌产品毛利率分为56.40%与19.15%。由于加盟店与自营店在同一区域终端售价基本一致,可以测算加盟商自身的销售毛利率约为46.08%。
    2)生产环节外包,供应链整合轻资产运营,向加盟商收取管理服务费和品牌使用费。公司生产环节外包,其上游是原材料供应商,委外加工厂商,下游是终端消费者和加盟商,致力于产业链中高附加值的品牌推广和渠道建设环节。
    在该模式下,公司向加盟商收取的加盟管理服务费和产品品牌使用费无直接成本,对利润贡献能力较强。
    3)渠道下沉:未来门店空间近5000家。根据我们的测算,无论从区域覆盖角度(门店数量/对应省或直辖市下辖县级行政区数量)还是人均覆盖角度(门店数量/对应省或直辖市的人数),未来公司的门店覆盖空间均接近5000家,空间巨大。
    盈利预测及估值预计公司2018-2020年收入分别为50.02、61.32、74.54亿元,同比增长31.44%、22.59%、21.56%,净利润分别为8.09、9.99、12.20亿元,同比增长36.63%、23.43%、22.15%,对应EPS 分别为1.67、2.06、2.51元,PE分别为17.47、14.15、11.59,给予“增持”评级。

华兰生物:股权激励绑定管理层利益,利于长期发展

公司今日发布股权激励草案此次股权激励草案计划向公司111名董事、高级管理人员、核心管理人员及核心技术(业务)人员授予限制性股票数量488.5万股,约占公司总股本的0.5252%, 其中首次授予468.5万股,预留20万股,首次授予价格为19.68元/股。本次激励的股票来源为向激励对象定向增发,股权激励草案尚需股东大会审议。
    实施股权激励绑定管理层利益,利于公司长期发展此次股权激励对象涉及较为广泛,包含了111名高级、核心管理人员与技术人员,利益绑定有利于公司长期发展。未来首次授予的限制性股票将分三期解锁,业绩考核条件是以2017年度扣非净利润(不考虑此次股权激励摊销费用影响)为基数,2018、2019、2020年净利润增长率分别不低于20%、40%、60%,即2018-2020年扣非净利润考核目标分别为9.13亿元、10.65亿元、12.17亿元,解锁条件设置较为合理。
    血制品业务开始复苏,四价流感疫苗已批签发512万支根据三季报披露,公司的库存与应收账款已经企稳且经营性活动产生的现金净流量环比改善明显,血制品业务正在逐步回暖。另外,根据中检院数据披露,前三季度国内流感疫苗批签发总量为735万支,较往同期下滑近50%,供需缺口明显。截止目前,公司的四价流感疫苗自9月首次获得批签发后共获得批签发量512.25万支。
    盈利预测与投资建议暂不考虑实施股权激励摊销费用对业绩的影响,我们预计2018年2020年公司净利润分别为10.84亿元、14.77亿元、16.01亿元。考虑到公司作为血制品行业的龙头企业之一,拥有丰富的产品梯队以及较强的采浆潜力,中长期仍然具有较大的成长空间,四价流感疫苗上市有望为公司带来较大的业绩增厚,维持买入评级。
    风险提示血制品持续降价压力、四价流感疫苗批签发量不达预期、销售费用投入加大、医保控费

国电南瑞首次覆盖:国有资产整合典范,建设坚强智能电网

多次整合南瑞集团核心资产,电力二次设备龙头地位稳固:
    自上市以来,公司多次与南瑞集团进行资产重组,目前已完成在电力自动化、轨交自动化及工控、柔直及继电保护、电力信息通信和节能环保及新能源四大板块的布局,整体技术实力和盈利能力业内领先,龙头地位不断巩固。2018年1-9月,公司实现营业收入171.60亿元(YOY+25.23%),归母净利润23.16亿元(YOY+35.74%),发展态势保持稳健良好。
    配网改造推进和特高压投资重启,电网业务增长动能依旧:
    配网改造投资在十三五期间累计投资不低于1.7万亿元,年均投资3400亿元,2015-2017年的配网投资金额均低于3000亿。此外,欧美国家配电自动化覆盖率一般在80%-90%,少数城市甚至达到100%。根据国网披露,2018年内配网自动化覆盖率目标达到60%,因此配网改造投资还有较大空间。公司在配网主站的招标市场份额保持市场领先,将受益于配网改造。2018年特高压项目迎来重启,在2018-2019年陆续完成项目审批,公司提供直流控制保护系统和换流阀及阀冷却系统,将受益于本轮特高压建设。
    重组后新增信通、柔直和继保领域,培育网外及海外市场:
    公司拥有信通公司和瑞中数据2家电力信息通信业务主体。随着新能源占比提升和智能电网的建设,该项业务将成为新的业绩增长点。在柔性直流输电和继电保护领域,南瑞继保业务技术业内领先,在张北柔直项目中标换流阀、极线断路器、直流保护等多项产品。根据德勤咨询,一带一路国家的电力需求会保持高速增长,2020年预测发电量将比2016年增长70%。因此,海外及网外业务如IGBT 项目的投入将给公司中长期发展提供有力支持。
    2018-2020年归母净利复合增速15.75%,首次覆盖给予“推荐”评级:
    我们预计公司2018年-2020年净利润分别为37.42、42.12和50.13亿元,对应EPS 分别为0.82、0.92和1.09元。当前股价对应2018年-2020年EPS分别为22.0、19.5和16.4倍。考虑到公司经过重组后实力增强,作为龙头企业受益于电网建设投资,积极布局新兴增长点,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:电网相关投资下滑;招标议价能力下降;原材料价格上涨。

新天然气首次覆盖:收购亚美能源50.5%股份,进军煤层气开采业务

新疆城市燃气行业领军企业:
    公司最早从2000年开始在新疆从事燃气运营,2016年成功上市,主营业务为城市天然气输配与销售业务, 涵盖城市民用、商用、车用和工业园区天然气等领域,已取得了乌鲁木齐市米东区、高新区(新市区)、阜康市、五家渠市、库车县、焉耆县、博湖县及和硕县等8个市(区、县)天然气市场的长期经营权。公司业绩稳中向好,2017年公司实现天然气销售量5.52亿方(+13.77%),实现营收10.16亿元(+11.12%),实现归母净利润2.64亿元(+29.67%)。同时,公司从事城市燃气经营的地区是新疆社会经济发展最具活力与潜力的区域,在城镇化和工业化方面都极具优势,公司燃气销售仍有潜力,将持续贡献稳定现金流。
    收购优质资产亚美能源50.5%股份,布局上游煤层气开采业务:
    公司通过收购亚美能源50.5%股份,布局上游煤层气开采业务,2018年8月底已完成股权交割。亚美能源是中国领先的煤层气生产商,2017年实现总产气量6.3亿方(2012-2017年CAGR 达35.90%),实现营收5.42亿元(+31.69%),实现归母净利润1.83亿元(+71.80%)。亚美能源与中联煤层气公司合作的潘庄区块是中国商业化程度最高的中外合作煤层气资产,是中国首个进入全面商业开发和生产的中外合作煤层气区块,年设计产能为5亿方,销售利用率为98%,彰显了其深厚的技术实力和管理经验。同时,亚美能源已为马必项目做了大量的先导性工作,成效显著。目前,马必项目开发方案已获批,建设规模为10亿立方米/年(潘庄项目的2倍),即将进入大规模开采期,将显著提升公司业绩。
    看好公司煤层气业务的增长潜力,首次覆盖给予“推荐”评级:
    我们预计公司2018-2020年EPS 分别为1.63、2.98和3.92元,当前股价对应2018-2020年PE 分别20.8、11.4和8.6倍。公司作为新疆城市燃气行业领军企业,收购优质资产亚美能源50.5%股份,布局上游煤层气开采业务,未来业绩增长确定性强,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:马必项目进程不及预期,天然气需求不及预期。

宁波高发:回购提振信心,静待下游好转

公逆势回购,彰显发展信心。公司公布回购预案,回购金额不低于5000万元不超过10000万元,回购价格不超过23.3元/股。按最高回购金额、最高回购价格上限测算,回购股份占总股本比例为1.87%。2018年以来公司股价承压,逆势回购彰显公司对于未来发展的信心。
    受下游客户影响,短期业绩有所承压。受下游主要客户上汽通用五菱销量下滑影响,公司第三季度归母净利润同比下滑2%。根据相关上市公司公告,10月份公司下游主要客户上汽通用五菱、吉利汽车、上汽大众销量同比分别变动-16%、3%和-7%。我们预计四季度国内汽车销量仍旧有较大压力,对公司短期业绩或造成部分影响。
    中长期布局稳步推进。中长期来看,公司在变速操纵器、电子油门踏板等领域稳步推进。其中在变速操纵器领域,现有客户自动变速操纵器渗透率稳步提升,同时上半年取得了长城汽车和观致汽车的配套资格,并开始配套比亚迪汽车,而电子变速操纵器业务已经取得多家主机厂的配套资格;电子油门踏板业务,上半年开始批量供货上汽乘用车。我们认为,中长期来看,市场的开拓以及变速操纵器逐步实现由手动挡到自动挡再到电子档的升级,有望带动公司稳步发展。
    盈利预测与投资建议。公司业绩短期承压,中长期布局稳步推进。预计2018-2020年归母净利润分别为2.7/3.3/3.8亿元, 对应EPS 分别为1.19/1.43/1.67元,对应估值13/11/9倍,维持“买入”评级。
    风险提示:汽车产销或不及预期;自动变速操纵器渗透或不及预期;汽车电子部分产品兑现或不及预期等风险。

华能国际首次覆盖:“煤价、电价、利用小时数”多重利好共振,盈利能力将改善

规模及装备优势凸显的中国火电龙头企业:公司是A 股最纯正的火电标的,2017 年底华能国际的火电装机市占率为8.91%,火电龙头地位彰显。供电煤耗、厂用电率等技术指标亦长期保持行业领先水平,竞争力凸显。预计2018 年底,公司可控装机容量将达107265兆瓦(同比+2.82%),其中火电装机将达100567.5 兆瓦(同比+2.02%)。
    火电投资策略——把握阶段性行情,关注煤价、电价、利用小时数:华能国际阶段性行情明显,需关注煤价、电价、利用小时数。电煤价格对股价影响最深刻,回顾历史,经济平稳时,煤价及公司股价呈现反向同步变动,经济剧烈波动时期二者同涨同跌。调整煤电上网电价仅缓解短期趋势,并不改变中长期趋势。2003-2008 年,股价与利用小时数走势正相关性明显,2008 年后二者关系弱化。公司市盈率、市净率中枢分别为15-20X、1-3X。
    “煤价、电价、利用小时数”多重基本面利好共振,盈利能力将改善:经济、电能替代、气候气温因素对用电增长贡献的可持续性强,2018-2020 年用电量增速将超预期。由于装机容量增速放缓,火电利用小时数有望企稳回升。随着市场电占比提高、及市场电与计划电价差缩窄,平均电价有望上浮。预计2020 年前后煤炭消费与产出缺口与2015 年较为一致,后市,电煤采购价格将缓慢下行,公司盈利能力及经营业绩有望好转。随着煤价、电价、利用小时数等多重基本面利好共振,华能国际盈利能力将改善。
    A 股最纯粹火电标的,受益行业盈利改善,首次覆盖给予“推荐”评级:预计公司2018-2020 年净利润分别为23.07、57.88、111.92 亿元,对应EPS 分别为0.15、0.37 和0.71 元。当前股价对应2018-2020 年PE 分别为49.5、19.7 和10.2 倍。随着 “煤价、电价、利用小时数”等多重基本面利好共振,火电盈利能力将改善,公司作为A 股最纯粹火电标的,亦具备火电龙头的规模、技术优势,最为受益火电盈利能力改善,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:电煤价格下跌不及预期;市场电及计划电差额缩窄不及预期。

万润股份:看好国六标准引入以及OLED需求爆发带来的投资机会

产业布局三大业务,构建优质材料平台。公司从液晶材料起家,上市后积极拓展产业链,现已形成显示材料、环保材料、医疗材料三大业务,公司也已成长为优质材料平台,未来成长空间广阔。2017年实现营收24.56亿元、归母净利润3.85亿元,分别同比增长32.97%和20.91%;我们预计2018-2020年公司实现营业收入28.06、32.79、38.52亿元,归母净利润4.23、5.16、6.13亿元。
    大尺寸面板需求增加,液晶材料稳步发展。随着全球电视面板大尺寸化,大尺寸面板的需求增加,带动了液晶材料的同步增长。预计2019年全球TFT混晶需求约666吨,其中中国大陆地区TFT混晶需求约266吨,占全球比重约40%。
    公司作为国内唯一同时向Merck、Chisso和DIC提供液晶单体和中间体的领先企业,现有液晶单体产能150吨,液晶中间体产能450吨,将全面受益大尺寸面板的需求增加。我们预计2018-2020年,公司液晶材料营业收入分别为7.36、7.73、8.11亿元,毛利润分别为2.72、2.86、3.00亿元。
    OLED面板渗透加速,OLED材料成长可期。OLED面板最主要的下游领域是智能手机,占比高达88%;预计2021年OLED面板在智能手机领域的渗透率将达到64%。OLED面板需求的快速增长,带动了OLED材料需求增长。据HIS预测,OLED材料2018年消费量预计达到94吨,2021年将达到159吨。公司作为OLED材料龙头企业,将率先受益OLED面板高增长;我们预计2018-2020年公司OLED材料营业收入分别为2.41、3.13、4.06亿元,毛利润分别为0.72、0.94、1.42亿元。
    国六标准全面落地,沸石分子筛迎来高增长。为国六标准排放要求,柴油车SCR催化器不得不将钒基涂层升级为沸石分子筛涂层,沸石分子筛将成为柴油车中的主流涂层。我们测算2018年国内沸石分子筛需求量为10485吨,到2020年沸石分子筛需求量将达到17828吨。公司现有沸石分子筛产能3350吨,2019年有望增加至5850吨;与全球催化剂龙头庄信万丰深度绑定,未来发展空间广阔。我们预计2018-2020年公司沸石分子筛营业收入分别为7.84、10.44、13.69亿元,毛利润分别为2.74、3.65、4.79亿元。
    收购MP公司,布局大健康产业。公司2016年收购MP公司100%的股权,开始布局大健康产业。MP公司主营业务包括生命科学和体外诊断,分别占比60%和40%。随着近年我国人均医疗消费支出持续增长,公司对MP的收购将有助于MP进入中国市场发展,未来盈利可期。我们预计2018-2020年公司医疗材料营业收入分别为6.29、6.92、7.61,毛利润分别为2.83、3.11、3.43亿元。
    盈利预测与评级。预计公司2018-2020年EPS分别为0.46元、0.57元和0.67元,对应PE分别为21X、17X和14X,低于可比公司27X、21X、17X的PE均值。首次覆盖,给予公司2019年21XPE估值,对应目标价为11.97元,给予“买入”评级。
    风险提示:液晶面板行业产能严重过剩;OLED材料行业竞争加剧;沸石产能投产或不及预期;医疗材料领域增速放缓;汇率波动导致的汇兑损失增长风险。

中南建设2018年11月中南建设经营情况点评:销售保持高增速,拿地金额回升

一、事件概述
    12 月4 日,中南建设公告2018 年11 月经营情况,公司11 月实现销售金额114.8 亿元,同比增长46%;销售面积约92.6 万平方米,同比增长46%。公司1-11 月累计销售金额约1259.5 亿元,同比增长62%;累计销售面积约966.1 万平方米,同比增长38%。
    二、分析与判断
    销售增速保持较高水平,销售能力凸显 中南建设11 月单月实现销售金额为114.8 亿元,同比增长46%,环比下降2.8%;销售面积为92.6 万平方米,同比增长46%,环比下降3.2%;销售均价为12397 元/平方米,较10 月环比上升0.46%。公司单月销售金额增速依旧保持在较高的水平,在市场遇冷的情况下,均价小幅上升,销售能力凸显。
    11 月拿地金额回升,环比大幅增加 11 月公司在贵阳、苏州、临沂等地新获取6 个房地产项目,拿地金额为43.56 亿元,创下半年以来单月最高拿地金额,较10 月16.4 亿元的拿地金额环比增长166%,公司拿地意愿有所增强。
    建筑业务快速发展,中标金额大幅增加 建筑业务在2018 年11 月份新承接52 个项目,预计合同总金额29.48 亿元,同比上年同期增长377%;1-11 月新承接项目预计合同总金额334.64 亿元,比上年同期增长26%。
    三、投资建议
    中南建设业绩高速增长,销售增速保持较高水平,土地储备丰富,可售结算资源丰富。预计公司18-20 年EPS 为0.58、1.01、1.56 元,对应PE 为10.9/6.3/4.1 倍,公司近三年最高、最低、中位数PE 分别为147.2/15.4/61.6 倍,维持公司“推荐”评级。
    四、风险提示:
    房地产行业政策调控加剧,销售不及预期。

坤彩科技:珠光龙头,步入成长快车道

产能国内领先,珠光材料龙头 坤彩科技主要生产珠光材料,珠光材料相对于其他颜料具有无毒、耐热、耐候、化学性质稳定等特性,广泛应用于涂料工业、塑料工业、汽车、油墨工业、皮革工业、陶瓷工业、化妆品等各个领域。2017年年底,公司销售产品1.36万吨,预计明年标准产能将达到3万吨/年,为国内产能最大。2017年全年公司营收、归母净利同比增长14.92%、8.52%,2018年前三季度,营收、归母净利润同比增长28.77%,58.25%,进入成长快车道;同时公司毛利率、净利率一直保持较高水平,2017年公司毛利率、净利率分别为44.87%、24.73%,到了18年三季报则达到了45.92%、31.72%,盈利能力进一步提升。
    需求旺盛,汽车级、化妆品级渗透率提升 工业级珠光材料下游稳定增长,全球涂料产量近几年保持稳定个位数增长,产量接近5000万吨。我国涂料市场相对于全球正处于较快增长阶段,2017年实现产量2041万吨,增速达到了12%。其他工业品如塑料和人造革的需求也比较稳定,进入17年之后都回到了正增长的轨迹。汽车级珠光材料需求向好,渗透率不断提升,汽车珠光漆相对于传统金属漆对人体无害且性能更优,符合环保趋势,有望逐步替代;经济回暖,国内及全球汽车销量保持增长,叠加存量市场大,我国汽车保有量2.17亿,修补市场不容忽视;消费者喜好度提升,白色车漆尤其是珠光白的占比逐年提升。化妆品需求增速快,全球化妆品行业市场规模从2011年1530亿欧元提升到2017年2000亿欧元已实现连续六年连续稳定增长,珠光材料作为安全环保的优质着色剂不含有对人体有害的重金属,有望替代传统颜料。
    打破垄断格局,提高生产效益 珠光材料虽然下游应用丰富,但是具有高价值的领域主要在汽车和化妆品行业,而这两块最赚钱的领域被巴斯夫和默克长期垄断。坤彩科技作为仅次于这两家的中国珠光材料龙头,通过不断的技术创新,已逐步打入到汽车和化妆品相关企业的供应系统。公司产能稳步释放,募投资金投资于3万吨珠光材料项目,建设期一年半,预计第一年实际产量达到设计产能的30%,第二年60%,第三年完全达产。预计公司19年产能达到3万吨。同时公司通过自主研发,可从国产钛矿石中生产出氯氧化钛替代四氯化钛,从而减少生产成本,竞争力进一步提升。
    投资建议:我们预计公司18-19年实现收入6.18、8.89亿元,实现归母净利1.85、2.79亿元,EPS为0.40、0.60元,对应当前股价PE分别为38、25倍,给予公司2019年30倍PE较为合理,对应目标价18元,首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:全球工业产值大幅下滑,汽车涂料、化妆品需求下滑;公司产能投放不及预期。

盛路通信:通信、汽车电子、军工齐头并进,转债募资强化主业能力

通信领域在5G和物联网方面成果显著。5G方面,各类毫米波扇形天线、多波束天线、单双极化适用各种场合天线在全球各地开工建设的5G承载网中得到应用,成功开发首款模拟芯片的28G64通道毫米波有源相控阵天线,在3.5GHz、4.9GHz频段同国内著名设备制造商开展深度合作。物联网方面,窄带物联网基站天线中标中国移动和中国联通,智能终端目前正开展智能家电、智能家居、智能车载等研究,已成为上海大众、现代的合作方。
    汽车电子走过短期阵痛,恢复成长。合正电子产品涵盖“车载娱乐导航系统”与“DA智联系统”,同时向车辆驾驶辅助产品延伸。为拓展成为重要客户一级供应商,以及部分客户业务下滑,合正电子2017年出现亏损。经过业务整合及客户优化,今年上半年合正电子实现收入2.4亿元,净利润0.3亿元,经营情况恢复增长。
    军工领域充分受益国防信息化建设,技术可服务于母公司天线业务。南京恒电微波产品积累了稳定优质的军方客户资源,下游客户需求增速良好。公司以5.85亿元现金并购创新达,专注于军用微波器件、组件及系统的研发与生产。业绩承诺4年内逐年正增长,3年合计不少于1.32亿元。创新达承诺以0.59亿元购买上市公司股票。恒电和创新达在有源相控阵、微组装方面的技术积累,能服务于公司通信天线业务,是公司在5G移动通信核心技术有源相控阵天线的技术保证。
    在手现金充裕,募集10亿元可转债强化主业能力。可转债转股价6.88元,三季末在手现金13.9亿元。转债用于智能通信天线研发与生产中心建设、合正电子研发中心和智能制造基地建设、南京恒电微波信号模拟技术中心及环境试验与测试中心建设,强化三大主业能力。
    盈利预测:预计2018-2020年净利润1.51、2.50、3.16亿元,假设2019年1月份可转债全部转股的情况下,摊薄EPS分别为0.20、0.28、0.35元,PE为33.50、24.05、19.04。维持“买入”评级。
    风险提示:5G进展不及预期,汽车客户开拓较慢,商誉减值。

创源文化:领军中高端文教,迎接转型业绩兑现期

休闲文教市场领军企业,盈利能力行业领先。公司是宁波外向型纸质时尚文教、休闲用品企业,产品远销北美、欧洲、澳洲等20多个国家和地区,主打三大品类产品:时尚文具类、手工益智类、情感社交类。依托以研发及创新为主导的差异化发展思路,公司产品毛利率领跑全行业。公司2018年前三季度营业收入为6.11亿元,同比提升20.69%,归母净利润6445.73万元,同比提升63.06%。2018年第三季度单季实现营业收入2.41亿元,同比增长31.69%,归母净利润3465.87万元,同比提升124.71%。
    多年深耕铸造准入壁垒,ODM比重提高毛利率提升有望加速。公司与在手大型欧美客户形成多年稳定成熟的合作关系,零售商客户市场不断开拓,多款产品占据相关出口市场头部份额。2010年开始公司由OEM向ODM转型,2014年-2016年ODM产品收入年复合增长率达43.62%,为客户提供个性化解决方案的服务能力不断提高,整体盈利能力进入上行通道。2018H1公司总营收同比提升14.48%,增长来源于公司扩大了对零售商的销售份额,客户结构调整带来ODM发展基数不断扩大,收入和毛利率增长有望加速。
    设计与生产珠联璧合,ODM自有品牌发力箭在弦上。在研发设计端,对比晨光文具,齐心集团,广博股份,公司研发投入占比、研发人员占比均高于行业水平,在与品牌商客户多年的合作过程中,公司培育了经验丰富的研发团队。在生产端,公司在产品非标准化、结构复杂的特点下,双生产基地可实现一周打样试制,半年全产品迭代。公司产销率接近100%,产能扩建将于2019年完成。公司多年的高研发投入叠加柔性智能生产体系,自主研发实力确立竞争壁垒,为打造自主品牌的OBM模式准备了坚实基础,着力打造未来中高端休闲文教领军品牌。
    盈利预测、估值分析和投资建议。我们预测公司2018/2019/2020年营业收入为8.22/10.03/12.27亿元,同比增长21.3%/22.0%/22.3%;2018/2019/2020年归母净利润分别为0.80/1.11/1.43亿元,分别增长32.9%/36.6%/29.6%,EPS分别为0.67/0.92/1.19,当前股价对应三年PE分别为22.3/16.3/12.6。公司虽暂时为出口型企业,但当前体量较小,亦有较强的产品研发能力,未来成长性较强,估值在行业内横向比较偏低,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:原材料价格大幅上涨风险;中美贸易摩擦升级风险;行业竞争加剧风险;预测假设与实际情况有差异风险。

广汇能源:煤气油一体化平台,坐拥LNG广阔空间

煤气油一体化运营公司。公司主营业务是天然气、煤炭和煤化工产品。天然气行业已步入十年黄金发展期,公司拥有稀缺LNG资源,且未来产能将持续扩大,天然气业务将成为公司未来发展最强劲的动力。煤炭业务受益供给侧改革和公司运输通道的解决,产量有望持续增长且成本有望降低,即使煤炭价格略有波动,但量的上升和成本的降低将有效保障公司煤炭利润。由于油价下跌,煤化工甲醇产品短期景气下滑,但公司煤炭分级利用业务将贡献一定业绩增量,煤化工板块仍旧值得期待。
    天然气业绩有望爆发式增长。天然气行业自2016年迈过拐点,步入十年黄金发展期。长期来看,在“煤改气”政策和气价市场化不断推进的带动下,行业未来有望维持10%以上增速增长,需求的高增带来行业长期景气向上。短期来看,天然气存在季节性供需错配,根据我们的测算,2018年采暖季天然气供需缺口达100亿方,LNG价格具备高弹性。公司提前布局LNG资源,在西北地区目前16.55亿方产能(在产产能11.5亿方),受益成本较低且供给稳定,业绩持续稳健;此外,公司拥有LNG接收站稀缺资源,位于华东地区,靠近天然气消费地,有望充分受益LNG国内外价差。且公司LNG接收站产能持续扩张,当前产能60万吨,未来将扩产至800-1000万吨,产能的扩张将为公司成长提供充足动力。
    煤炭和煤化工业绩有望稳增。(1)煤炭业务有望成本降低和销量提升。当前煤炭行业调控政策已经由“去产能,限产量”逐渐调整为“保供应,稳煤价”,煤炭价格有望稳定。在煤炭价格保持相对稳定的前提下,公司煤炭产量逐步上升。公司2018年1-9月实现煤炭生产量万吨419.46万吨,同比增长42.74%;实现煤炭销售量601.77万吨,同比增长32.20%。
    此外,红淖铁路开通在即,疆煤运力不足得到解决。目前新疆煤炭运力有限,这限制公司煤炭业务的进一步发展。此外,公司煤炭矿区距离消费市场较远,运输成本一直偏高,这也是直接限制煤炭板块利润的主要原因,红淖铁路通车后,有望大幅降低煤炭运输成本。(2)煤化工业务景气下滑,聚焦煤炭分级利用。由于甲醇成本和需求均于油价关联紧密,当前油价大幅下行,导致甲醇价格深度回调,景气度下滑。当前西北地区甲醇价格为2160元/吨,较前期高点下滑近30%。但公司依托自身低成本煤炭,进行“1000万吨煤炭分级提质清洁利用”项目,有望为公司贡献稳定业绩。
    盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为026元、0.33元、0.52元,对应PE分别为15倍、12倍和8倍。我们看好公司的未来发展,首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示:在建工程建设不达预期的风险、产品价格大跌的风险、需求大幅收缩的风险。

圣邦股份公告点评报告:模拟IC行业整合趋势初现,公司收购钰泰28.7%股权

事件:
    公司发布公告收购钰泰28.7%股权。
    点评:
    模拟IC 行业核心能力:长研发&强销售&多并购。模拟行业重经验&较集中&弱周期的特点决定了行业内厂商需要长研发&强销售&多并购三大核心能力。研发与销售相互促进构成大模拟行业厂商的闭环护城河,并购重组是大模拟行业厂商实现跨越式发展的跳板。以TI 为例,其历年研发投入和销售费用占营收比例均超过10%,历史上进行了36次并购,牢牢占据模拟龙头地位。
    面对差距,紧抓产业变迁的历史机遇。从技术到规模,国内与国际差距明显,进口替代空间巨大。但随着模拟代工兴起,产业生态发展逐渐完善。国内厂商紧抓产业变迁机遇,拓展本土需求,从低端向中高端渗透。
    对于已实现技术突破的低端市场,考验的是销售能力;而对于未实现技术突破的高端产品市场,考验的是研发能力。并购整合则是实现弯道超车的不二法门。
    收购钰泰28.7%股权,符合行业发展趋势。钰泰专注于电源管理芯片的研发与销售,产品达百余种,包括升压开关稳压器、降压开关稳压器、过压保护器、锂电池充电器、移动电源SOC、线性稳压器、LED 驱动器及AC/DC 控制器等,应用于消费类电子及工业控制等领域。本次收购,属于公司对模拟芯片业务领域的横向整合,将集中各方优势资源,进一步完善公司产业布局,推动公司战略实施,协同公司核心业务发展。
    盈利预测与投资评级:
    不考虑并表,我们维持公司2018-2020年EPS 为1.43、1.84、2.41元的预测,维持6个月目标价为92.00元,维持“买入”评级。
    风险提示:
    半导体行业周期性风险、新产品研发不及预期风险、市场竞争优势减弱风险。

华夏幸福:打造产业新城,铸就华夏幸福

“产城+地产”双轮驱动,加速发展 2002年,公司业务由房地产开发转为承接综合性园区开发、建设与运营业务兼房地产开发业务。公司两项业务的发展已形成“1+1>2”的协同模式。
    核心优势,铸就产业新城领军者 公司深耕产业新城业务十余年,积累了丰富的经验,目前已形成三大核心优势:1、提前布局,精准选址,受益于都市圈崛起。布局城市特点:(1)距离核心城市较近;(2)交通便捷;(3)受益于不同行政区域的协作发展,如:京津冀协同发展等。2、招商引资能力强:截至2018年中期末,公司已经累计引进签约企业超1900家,招商引资额累计超5500亿元。3、固安标杆,品牌效应突出:固安产业新城的成功,为公司全国布局起到标杆示范作用。
    走出京津冀,异地复制初见成效 2018年上半年,公司环京区域营收占比下降至78.31%,环上海区域占比较2017年底提升5.54个百分点至18.25%,华南区域占比3.44%。随着异地复制成效逐步兑现,非环京区域产城的贡献占比将进一步扩大。 非环京区域拓展成效显著:(1)建设期前3年的招商引资情况,非环京增速优于环京区域。其中,环京的香河2013-2015,签约投资额增速分别为232.7%、-13.0%,而非环京的溧水2018年上半年园区签约投资额同比增长280.3%。嘉善产业园区2014-2016年,签约投资额复合增速达254.4%。(2)现金流方面,严格遵循“三年当年回正,四年累计回正,峰值7亿”的标准,非环京产城均符合标准。
    融资渠道多元化,资产负债结构有望改善 在流动性持续收紧的背景下,公司依然可以低成本发行公司债;同时,产业新城基金有望成为公司未来重要融资渠道之一,多元化的融资方式有望改善公司的负债结构。2018年7月,平安战略性入股近两成,在补充流动性的同时,有效缓解市场过分担忧带来的股价压制。
    投资建议:公司作为产业新城的行业领军者,受环京区域限购等政策的影响,目前正积极脱离区域性束缚,已初步取得成效。我们认为短期内环京区域难见政策面的放宽,非环京区域产城拓展多处于建设起步阶段,前期资金投入规模将持续增加,而此次平安入股缓解了现金流压力。据我们测算,目前公司异地复制的产城项目现金流回正的速度快于同期环京区域的项目,因此中长期来看,随着非环京产业新城逐步进入收获期,公司现金流将获持续改善预期,此时正是公司基本面和估值洼地。此外,平安入股和此前公司部分董事及高管以自有资金增持公司股份,均体现对公司未来发展的信心。据我们测算,公司RNAV36.43元/股(含房地产开发业务,不含产业新城业务),较目前股价折让28.8%,具备充分的安全边际。根据平安入股时控股股东的业绩承诺,预计公司2018-2020年EPS为3.94、5.10、6.45元,对应当前PE倍数为6.58、5.09、4.02x、,首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示事件:资金面流动性持续收紧,调控政策继续趋严,产业新城异地复制不达预期,回款进度不达预期等。

新希望:抗风险能力突出,猪周期上半场优选

新希望是国内规模最大、产业布局最全的农牧龙头,经历过去几年的转型,公司将战略重点像生猪养殖转移,我们认为,目前处于猪周期上半场,“扛”风险能力是市场关注的核心,我们维持预计公司2018-2020年的EPS分别为0.40元、0.43元、0.58元,维持目标价8.95元目标价,对应18年市盈率22.4倍,维持“增持”评级l下行周期尚未结束,反转曙光渐渐到来。从猪周期的角度来看,目前仍处在下行阶段,公司安全边际高,融资能力强,不会倒在黎明前的黑暗中。而目前公司对应头猪市值不足2000元/头,与温氏、牧原、正邦、天邦等加权平均3000元/头的头均市值相比,估值优势明显。
    出栏量+成本优势助推利润快速稳定增长。出栏量方面,公司计划2020年生猪出栏达800-1000万头,且公司目前的资金实力、土地储备和母猪存栏,足以支撑公司生猪出栏高成长。成本方面,公司通过内部的4大养殖模式比拼,优化管理体制,降低养殖成本,从而在收入成长的同时助推利润成长。
    多管齐下有效提升盈利能力。过去几年,公司从多个角度对业务流程、产品结构进行优化,盈利能力提升效果显著:采购方面,重组优化原料采购体系,降低采购成本;饲料业务方面,提升高毛利的猪料、水产料占比,淘汰落后产能;禽养殖方面,削减种禽外销,加大商品代比例;食品方面,加大深加工比例,向终端产品转型。
    风险提示:生猪项目建设进度不达预期,疫病风险,原材料价格波动。

亚夏汽车:中公教育重组获定增批文,职教龙头价值成长

亚夏汽车收到重组批文,中公上市正式落地
    11月30日,亚夏汽车公告中公教育重组事项获得证监会核准批复,11月3日本次重组获证监会有条件通过,本次收到批文标志中公教育借壳上市落地,教育龙头正式登陆A股市场!今年以来教育政策收紧,波及多个赛道,职教稀缺性提升。K12学历受非营利性制约、培训高压监管;高教并购或存不确定性;此外上周学前教育新政彻底切断幼教证券化道路。但成人职教作为非学历培训政策风险小,3月教育部修订草案明确教培分类管理,职教网点将不需办学许可证(教育局前置审批),减轻办证压力,鼓励技能型/实战型人才培养,职教赛道价值凸显。
    中公教育:专注非学历就业培训,产品线全面,线上线下联合教学
    ①产品:定位成人非学历职业就业技能培训,具有多元化、多层次、涵盖范围广、产品线丰富等特点。针对不同基础、不同职业需求的学员,中公教育能够提供2500种以上培训课程选择,其中人才招录培训的课程覆盖公务员、事业单位、教师等27种类型;资格认证考试课程包括教师资格、医师资格在内13种类型。②经营:截至2018/4/30拥有覆盖31省319个地级市的619个直营分支机构(15-17年CAGR21%)及7264名全职教师(总员工2.3万人)。18年1-4月面授30万人次,线上32万人次;17年面授88.2万人次、线上培训58.4万人次。直营网点覆盖全国主要一二三线城市,庞大的教学网络、数量众多且不断下沉的教学网点为中公进一步拓展业务的重要保证。③财务:中公18年1-9月营收41.7亿,17年营收40亿,+56%yoy;18年1-6月净利5.4亿,17年净利5.2亿,+58%yoy;截至18/4/30总资产54亿,净资产11亿。2015-17年及18年1-4月,中公面授课程人均收入分别为4390.7、3876.0、4246.8及4525.8元/人次;截至18年6月底,中公预收账款46.2亿元,完成全年收入预测概率较高。④优势:持续研发投入和完善的师资体系巩固竞争优势。中公目前拥有全职教师7264名,是授课质量、业务拓展的重要保障;专职研发人员1344人,课程设计、授课内容、教学方法均为自主研发,并成功实现产业化和模块化。
    中公教育、华图教育在业务布局方面较为相似,均为国内公考领域巨头。下文将从收入(公考、事业单位、教师培训占比、人次、客单)、成本(各要素构成)、业绩(净利率等)、经营(网点教师)等方面系统梳理。
    维持盈利预测,给予买入评级。截至12月3日收盘,亚夏股价8.25元/股、按增发后股本55.1亿股以及备考业绩计算,亚夏18-20年PE分别为48x、33x、28x。若不考虑本次重组,预计18-20年业绩分别为0.79亿、0.89亿、1亿。
    风险提示:民促法细则尚未完全落地,行业竞争激烈,招生不及预期;中公未能实现承诺业绩,拟置出资产交割、债务转移风险;本次交易被暂停、中止或取消的风险;拟置入资产评估增值较高的风险;行业政策风险;经营场所不确定的风险;行政处罚的风险;经营网络持续扩张的管理风险。

美年健康“三地五店”调研报告:拆解“三地五店”成本收益,美年产品与成本优势尽显

报告要点: 7、8月波折连连,过去三年体量飞速拓张的美年健康,现在身处于成长之路的哪个节点?渠道下沉战略是否顺利?各线门店竞争优势几何?从问题出发,国元医药团队扎根产业研究,走访美年健康“三地五店”,收集全面的、一手的数据,打开业务成本结构,剖析单店生命周期,为您一一解惑。
    渠道下沉进展几何?一二线完成覆盖,三四线加速推进 下沉速度符合预期,18年将达到600家,19年将达到800家,20年将达到1000家,各线门店设备配置“鹤立鸡群”,广州事件影响有限。
    美年门店优势几何?产品与成本,双管齐下 相比公立医院:美年各线门店体检套餐优惠约70%,“双CT”优势显著。 相比民营对手:设备配置占优,单店日均接待人数更多,套餐性价比高。 美年占优的产品线背后,是依靠“美年供应链+地方合伙人”形成的巨大成本优势,降低约40%的设备投资成本。分等级看各线城市的多重竞争业态,美年市场地位均十分稳健。
    潜在业绩几何?体外门店众多,外延增长无忧
    单体门店生命周期是怎样的?单一门店内生增长的天花板在哪里?
    3年内盈利,体检人数饱和,从量驱动到价驱动,成熟期年收入约1亿。
    潜在的外延并购空间有多大?
    2022年或接近饱和期,潜在体检人次1亿人,集团总营收1000亿。
    未来如果全部体检业务完成上市,业绩空间超预期的因素可能是什么?
    体检门店向县市级区域拓展,各线城市门店进一步补充,总计超千家。
    美年好医生、美因基因等产品销售超预期,客单价打开提升空间。
    下午场次开发,接待非空腹项目检查,以及CT、核磁等项目,单店日均接待人次将大幅增加。
    投资建议与盈利预测 美年健康渠道下沉战略有序进行,门店盈利良好,具备极强市场竞争力,预计未来三年净利润复合增长率40.33%,参考爱尔眼科Wind盈利预测一致预期,2018年PE 68倍,PEG 1.9,给予美年健康19年PE 55倍,PEG 1.4,目标价21.45元,维持“买入”评级。
    风险提示
    体检中心新建、并购进展不达预期;医疗纠纷风险。

中设股份:战略布局于全国,多措并举助力业绩增长

主营工程咨询与勘察设计,股权较为集中
    中设股份位于江苏无锡,主营规划咨询及勘察设计。公司第一大股东陈凤军直接持股15.22%,间接持股1.02%,合计16.04%。第二大股东是无锡市人民政府100%持股企业。实际控制人为6个自然人股东,合计持股35.60%。
    主营业务资质较健全,投资新设助推外部拓延
    公司具有较强的技术实力,同时公司注重研发,研发投入在行业可比6家公司中占比最高。公司目前拥有公路、市政甲级资质。公司“走出去”战略阶段性成果显著,实现收入来源由单一省内市场向收入来源多样化的转变。自2015年,公司相继开拓了省外和省内除无锡市场。目前已实现江苏省内全覆盖,全国大部分地区覆盖。
    当前,公司拟进一步通过投资入股、新设分公司、战略联盟、并购优良标的等方式深入推进战略实施。2018年11月公司以自有资金2880万元投资浙江科欣25%股权,预计对公司深入浙闽赣等长三角市场有重要战略意义。
    同时,公司积极找寻合作方,取彼之长,补己之短,组成战略联盟。2017年公司与保定市保通院在雄安新区建立合资公司,为公司踏入雄安提供媒介。当前合资公司已挂牌经营。2017与上海民航新时代机场设计研究院有限公司签订的战略协议,为拓宽公司在航空领域的板块业务提供桥梁。
    股权激励调动员工积极性,销售净利率较高
    公司本科及以上学历人员占比71.8%,专业为技术类员工占比75%。人均创收较低,但人均创利较高。限制性股票激励计划有助于调动员工实现业绩增长目标的积极性。与规模相似的市级设计院相比,公司收入规模处于行业较低水平,期间费用率较高,但毛利率较高。与同行相比,公司收现比较低,付现比微高。
    投资建议
    公司深耕无锡市场,近三年来开拓了省内其他地区及省外市场,布局全国战略实施成果显著,收入分布均衡。目前,公司多措并举,一方面,注重研发搞技术,股权激励笼人才,配置公司“硬件”,为申请行业甲级做充分准备。另一方面,投资入股,并购新设,战略联盟,多管齐下,深化战略布局。通过取长补短,在开拓市场的同时,拓展智能交通、航空等板块业务,补全产业链,实现产业升级与产品开发。公司多力齐发,预计未来业绩会稳健增长。预计公司2018~2020年EPS为0.660、0.813、0.993元/股,对应PE为30、25、20倍。首次覆盖,给予公司“增持”评级。目标价24.57元/股,对应PE37倍。
    风险提示:省外拓展不及预期、订单执行不及预期、投资标的业绩不及预期、固定资产投资增速持续下行。

北方华创:半导体设备龙头,迎战略机遇期!

北方华创:半导体设备龙头,未来2-3年有望迎战略机遇期
    1)公司为中国半导体设备龙头,在行业中具有很高的战略价值。国家集成电路产业投资基金(“大基金”)持股7.5%,为第三大股东。
    2)受益于中国半导体行业设备订单集中释放,有望迎来战略机遇期。2018年1-9月净利润1.69亿元,同比增110%;前三季度预收账款增长84%,存货增长52%,在手订单饱满,未来业绩增长动能充足。
    3)公司股权激励彰显未来信心。2018年首次行权价格为35.36元/股。该计划助力公司实现人才发展战略目标,为公司长远发展提供更强驱动力。
    半导体设备行业:2019-2020年中国大陆设备订单释放关键时期
    1)从战略角度来看,高端半导体设备是中国制造未来升级的重要方向,也是国家产业安全的重要保障。如需打造一流的半导体行业,需要一流的半导体设备为支撑。高端半导体设备的自主可控,具有很高的战略价值。
    2)半导体设备国产化取得进展,部分国产核心设备已经打入高端生产线。
    3)中国大陆晶圆厂在建规模不断扩大,2019-2020年为设备订单释放关键时期。大部分关键产线如中芯国际产线、长江存储、合肥长鑫等产能爬坡,设备订单释放的关键阶段在2019-2020年。
    4)2018年上半年中国大陆半导体设备销售收入增45%,全年有望达60%。
    经测算,2018-2020年大陆12寸半导体设备的累计市场空间约为4500亿元;其中2018年850亿元人民币,同比增60%左右;2019年为1520亿元,同比约增79%。
    北方华创:业绩增长三大驱动
    1)公司半导体设备产品覆盖广泛。公司由七星华创和北方微电子战略合并。
    深耕高端集成电路和泛半导体领域,业务布局完善,稀释周期风险。
    2)电子元器件是公司传统优势业务,服务航空航天等单位,业绩稳步增长。
    3)真空设备增长动力强。真空设备下游为全球最大的光伏制造商隆基股份。
    核心客户产能持续增加,北方华创作为长期供应商将从中受益。
    北方华创:实力雄厚,有望逐步缩小与海外差距,提升半导体设备国产化率
    1)公司技术基础雄厚,研发投入高。拥有高质量研发和管理团队,近年研发投入近年来大幅提升,2018年前三季度占营收比重高达50%。
    2)研发进展顺利,与国际巨头缩小。公司12寸90-28nm集成电路工艺设备实现了产业化,14nm集成电路工艺设备进入了工艺验证阶段,国产化率有望持续提升。
    3)对标全球半导体设备龙头——美国AMAT(应用材料):北方华创有望打造“中国的AMAT”。AMAT为全球半导体设备龙头,目前市值约2500亿元人民币。北方华创与AMAT产品布局类似,目前处于高速增长阶段。
    投资建议:预计公司2018-2020年营收有望达31、43、58亿元,归母净利润有望达2.5、3.3、4.5亿元,PE为76x、57x、42x。给予“买入”评级。
    风险提示:行业波动风险,技术开发风险,全球贸易格局变化风险。

迈瑞医疗:兼具核心技术实力和外延整合能力的医疗器械龙头

我们的核心观点:1、医疗器械行业规模优势筑就强大护城河,迈瑞作为国内医疗器械龙头企业,具有强大的竞争优势,考虑到彩超、化学发光等细分领域均处于快速上升期,公司有望在规模大的同时保持20%以上的业绩增长;2、迈瑞三大核心业务均是所处细分的龙头,监护和超声业务发展证明了公司强大的并购整合能力,体外诊断则是公司自主研发实力的体现,公司已经具备成为全球器械巨头的潜力。
    医疗器械领域,规模优势构筑强大护城河,迈瑞已是国内器械龙头,竞争优势显著。全球医疗器械行业竞争格局稳定,排名前20的器械企业占据了总市场的55%份额,且头部企业在近十年间基本没有发生较大的变化,规模优势使得内生可以投入更高研发费用,外延可以有更多标的选择,迈瑞已是国内规模最大器械企业,在多个细分领域逐步实现进口替代。
    器械巨头的发展离不开成功的外延并购,迈瑞已在监护和超声业务上已证明其具备强整合能力。参考全球器械龙头美敦力,数十次并购中一方面巩固自身心血管和神经领域地位,另一方面延伸到骨科、糖尿病等新业务领域。迈瑞的监护和超声业务在早期发展中都进行了海外并购,其中监护领域借由并购成为全球第三大监护制造商,并于7年后推出中高端监护仪,在国内以65%的市占率遥遥领先其他国内外企业;而超声领域在收购美国超声前五企业Zonare后,仅用2年时间就推出国产最先进彩超,整合能力进一步提高;我们预计未来监护和超声业务在中高端产品的带动下,均有望保持高于行业的增长。
    独立自主研发成为体外诊断领域的佼佼者,血球、发光等业务驱动诊断销售保持20%以上快速增长。公司以血球切入体外诊断领域,通过持续创新成为国内市占率仅次于希森美康的企业,未来有望凭借在血球仪上增加新项目以及血球流水线策略继续保持15-20%的增长;化学发光是公司诊断业务的增长引擎,从零起步,五年成为国产前三,近两年发光试剂增速均超过100%。
    盈利预测与估值:我们预计2018-20年公司收入136.46、164.82、197.99亿元,同比增长22.13%、20.78%、20.12%,归母净利润36.25、44.68、55.77亿元,同比增长40.02%、23.24%、24.83%,对应EPS为2.98、3.68、4.59。目前公司股价对应2019年33倍PE,考虑到公司是国内医疗器械龙头企业,规模优势显著,同时在自主研发和外延并购上均具有较强实力,我们认为公司的合理估值区间为2019年35-40倍PE,公司合理价格区间为122-140元,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:中美贸易摩擦相关风险,并购整合风险,行业竞争加剧风险。

海思科:仿制药梯队完善,创新药即将步入收获期

特色专科药快速增长。
    公司不断调整产品结构,特色专科药快速增长。在核心产品中,多个产品竞争格局良好:1)甲磺酸多拉司琼注射液为公司独家产品,是多个权威指南和《临床路径-肿瘤疾病分册》推荐的一线止吐药,进入国家新医保目录;2)多烯磷脂酰胆碱注射液2018年上半年样本医院市占率接近100%,随着原研赛诺菲的多烯针剂退出市场,公司产品有望成为针剂独家;3)恩替卡韦胶囊第二家通过胶囊剂型一致性评价,一致性评价通过有望进一步提升产品市占率;4)甲泼尼龙琥珀酸钠目前中标22个省,中标省份较原研仍存在提升空间,未来有望抢占外资市场,进一步提高市占率。
    优质仿制药持续布局,梯队形成。
    公司仿制药布局梯度明确。公司现有仿制药研发人员近两百人,目前在消化系统领域、肿瘤止吐领域、抗生素等领域均有布局。未来仿制药则主要着眼于多腔袋肠外营养、粉吸入剂、缓控释口服制剂等高端产品。2018年,公司获得生产批件6个(夫西地酸乳膏、脂肪乳氨基酸(17)葡萄糖(11%)注射液、中长链脂肪乳/氨基酸(16)/葡萄糖(16%)注射液、注射用艾司奥美拉唑钠、复方氨基酸注射液(20AA)及盐酸帕洛诺司琼),1个产品通过一致性评价(恩替卡韦胶囊),2019年预计仍有8-9个品种陆续获批,丰富公司现有产品线。
    研发投入持续增加,创新药逐步进入收获期。
    公司持续加大研发投入。2017年公司研发投入达2.45亿元,同比增长40.8%。同时,公司研发投入占比提升显著,由2010年的4.12%显著提升至2017年的13.20%。创新药逐步进入收获期。公司的HSK3486乳状注射液已进入临床三期,有望于2019年年底上市;HC-1119(德恩鲁胺)临床三期实验准备中;HSK7653处于临床一期。
    公司业绩或将迎来拐点,首次覆盖,给予买入评级。
    随着仿制药布局不断推进,公司业绩或将迎来拐点。预计公司2018-2020年营收26.87、31.21、38.63亿元,归母净利润3.22、4.03、5.05亿元,EPS为0.30、0.37、0.47元,对应PE分别为41X、33X、26X。给予“买入”评级。
    风险提示:
    1.专科药产品销售不及预期;
    2.创新药、仿制药研发进度不及预期;
    3.肠外产品销售降幅大于预期。

苏利股份公司跟踪报告:杀菌剂市场景气,嘧菌酯、百菌清价格维持高位

嘧菌酯最新价格38万元/吨,较去年同期上涨22.6%。根据卓创资讯数据,98%含量嘧菌酯原药最新价格38万元/吨,相较2017年同期31万元/吨上涨7万元/吨,涨幅为22.6%。今年以来嘧菌酯价格持续走高,我们判断主要系江苏地区环保高压,导致嘧菌酯中间体供货不足,市场整体开工保持低位。
    百菌清最新价格5.5万元/吨,较去年同期上涨22.2%。根据卓创资讯数据,百菌清原药最新价格5.5万元/吨,相较2017年同期4.5万元/吨上涨1万元/吨,涨幅为22.2%。百菌清作为传统的保护性杀菌剂,其市场需求增长动力强劲。2016年全球百菌清折百用量大概是2.85万吨,近3年的用量增长了6.86%。我们判断,未来百菌清、嘧菌酯等杀菌剂价格仍将维持高位。
    公司通过议案部分变更募投项目。公司首发募集1.47亿元投资建设2500吨三聚氰胺聚磷酸盐、10000吨复配阻燃母粒及仓库项目,目前公司已形成1000吨三聚氰胺聚磷酸盐生产能力并基本完成仓库建设。由于三聚氰胺聚磷酸盐与阻燃母粒属于新型环保阻燃剂产品,市场推广尚处于初期阶段,故公司将原项目投资额变更为5858.96万元,并将调减的9130万元用于十溴二苯乙烷及相关配套工程的建设。
    十溴二苯乙烷扩产,巩固市场地位。此次项目投资完成后,将形成年产15000吨十溴二苯乙烷、32600吨氢溴酸以及1500吨水处理剂氯化铝溶液的生产能力。公司是国内最早生产十溴二苯乙烷阻燃剂的企业,同时配套自产中间体二苯乙烷,产业链完善,此次项目的实施能增加十溴二苯乙烷产能,巩固现有的市场地位。公司预计建设期2年,项目建成后将带来年销售收入8.1亿元,年净利润总额5596万元。
    农药业务新产能逐步释放,拉动公司长期增长。公司2016年募投年产1,000吨嘧菌酯原药建设项目已于2018年1月投产,募投年产10,000吨农药制剂建设项目预计将于2018年12月投产,年产9,000吨农药制剂类产品技改项目将于2019年12月投产。我们认为随着项目逐步投产将为公司带来新的利润增长点。
    盈利预测。我们预计公司18-20年净利润分别为2.88、3.38、3.93亿元,对应EPS分别为1.60、1.88、2.18元,给予公司18年14-17倍PE,对应合理价值区间22.40-27.20元,给予优于大市评级。
    风险提示。原材料价格波动,项目进度低于预期,下游需求不及预期。

周大生:渠道为王,管理输出,引领情景风格珠宝

钻石镶嵌、渠道下沉、品牌化推动珠宝行业发展
    经历了03-13年的“黄金十年牛市”,14-16年的调整期,黄金珠宝行业自2016年9月迎来复苏周期。我们认为这一轮新周期难现高增速,关注点更多从总量增长转向结构性变化,表现为三个特征:年轻用户崛起带来的钻石需求;三四线市场渗透率提升;以及品牌化带来的集中度提升。
    周大生:渠道为王,引领情景风格
    无论从销售规模、门店数量还是成长速度来看,周大生都是国内第一梯队的珠宝品牌,2017年终端销售额近300亿,钻石镶嵌近55亿,截至3Q18门店数达到3190家,主要分布于三四线城市。渠道为王仍然是国内珠宝行业的核心竞争力,尤其是以三四线渠道下沉为主战场的品牌。周大生独特的轻资产模式(黄金采取品牌授权模式)、扁平化的加盟体系(1400个经销商)以及自上而下管理标准的输出(标签价格统一化、SAP系统上线等),支撑其门店快速扩张,而年轻化的店龄结构(3年内门店占比近50%)也带来更快的同店增速。另一方面,周大生率先提出情景风格珠宝理念,根据人群、场景、风格进行产品规划,培育了一批有设计能力的工厂同时,也提升了加盟商的配货效率。
    盈利预测及估值建议
    我们认为周大生是目前国内最具成长性的珠宝龙头品牌,正处于精细化管理输出的红利期,未来在门店扩张以及单店坪效上仍有极大提升空间。我们预测公司18-20年EPS为1.70、2.16和2.68元,现价对应18-19年动态估值为17.4X和13.7X,首次覆盖给予“买入”评级!
    风险提示:宏观经济低迷,对可选消费产生重大不利影响;市场竞争。

汤臣倍健:大单品战略开启新一轮成长

未来3年我国膳食补充剂行业收入CAGR10%以上
    17年我国膳食补充剂行业收入1357亿元,12-17年CAGR11.6%。1、参考美国,预计我国行业收入增速高于人均可支配收入增速;2、我国膳食补充剂渗透率仅20%,美国为50%左右,消费者认知提升将提高我国渗透率;3、老年人口增长推动行业扩容。预计未来3年行业收入CAGR10%+。
    汤臣倍健:线下药店龙头,线上与海外品牌分庭抗礼
    膳食补充剂行业CR5为37%,汤臣倍健市占率6.5%,在药店市占率26%,是药店龙头。海外品牌进入中国冲击药店渠道,但也推动行业扩容。公司营销能力强于海外品牌,发力电商成功转型,电商在公司收入占比达18%,电商品牌化2.0战略将推动18-20年公司电商渠道收入CAGR20%+。
    收入可持续高增长:源于大单品战略聚焦资源,渠道协同性高
    1、骨关节健康市场零售额百亿元,18年1-8月在药店渠道增速达29%。根据IMS,健力多(在公司收入占比19%)在药店市占率35%居首位,18年铺货网点达15万家,明年持续扩张有望推动收入增速40%+。2、17年我国护眼市场零售额25亿元,发展空间较大。根据IMS,健视佳在药店市占率15%居第二,性价比高、推广力度大,19年有望高增长。3、主品牌(公司收入占比73%)明年聚焦蛋白粉(主品牌中占比15%+,药店市占率84%),叠加门店数量、单店收入提升和提价,预计未来3年主品牌收入CAGR15%+。4、17年益生菌补充剂行业零售额53亿元,在药店渠道增速25%。公司收购的LSG89%的收入由益生菌贡献,根据淘数据,在阿里系平台市占率47%,线下和合生元、妈咪爱差异化竞争。明年益生菌作为大单品运作,加强渠道铺货和品牌营销,19/20年可贡献收入10.5/14.0亿元。毛利率提升和费用率下降将推动净利率提升,ROE有望提升至20%+。
    盈利预测考虑LSG并表影响,我们预计18-20年公司收入43.03/62.59/78.22亿元,同比增长38.31%/45.48%/24.96%,净利润为10.03/13.38/17.01亿元,同比增长30.89%/33.38%/27.16%,EPS为0.68/0.91/1.16元/股,对应PE为30/23/18倍,首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    若LSG经营不大预测,存在商誉减值风险;海外品牌进入中国市场将导致线上渠道竞争加剧;食品安全问题将对公司销售产生影响。

双箭股份:国内传送带龙头企业,扩产打开成长新空间

双箭股份是国内生产传送带及橡胶制品的龙头企业,连续七年位列“中国输送带十强企业”之首。
    公司目前具有5000万平方米的输送带产能,产品广泛应用于冶金、煤炭、化工、建材、电力、矿山、港口等行业。2018年前三季度,受益于公司主营业务的持续稳定发展以及行业集中度的加强,实现营业收入10.19亿元,同比增长23.30%。归属于上市公司股东的净利润1.20亿元,同比增长41.91%。
    下游行业稳定增长,为胶带行业创造良好的市场环境,提供持续的市场需求。供给端国内产能产量世界第一,但科技创新仍然不足高端产品供不应求。受益于环保整治,行业落后小产能持续出清,行业集中度持续提升。综合供需来看,橡胶输送管价格稳中有升。
    在我国,煤炭、钢铁、发电、水泥和港口运输是输送带的最主要的五大应用领域,需求合计占到输送带总需求的90%以上。我国国民经济整体呈现良好的发展势头,各行业增长迅速,煤炭、钢铁、电力、水泥和港口等行业等稳步发展,为输送带行业需求的持续增长提供了广阔的市场空间。
    供给端,全球输送带市场规模为6-7亿平方米/年,全球前8大供应商产量占比超过50%,且产能逐步向中国转移。随着环保政策趋严,行业集中度不断提高,竞争格局继续优化。
    供需持续好转,输送带价格自16年持续反弹,16-18年均价分别为33.80/36.38/45.66元/平方米(行业均值)。行业公司盈利能力持续改善。
    公司上市以来始终专注橡胶输送带研发生产,积极延伸上下游,完善一体化布局。此外公司注重研发,在橡胶输送带方面已取得91项专利,为公司产品更新和技术水平提升起到关键作用。公司近期宣布年产1000万平方米高强力输送带项目加强主业,继续稳固行业龙头地位。根据公告,项目预计可实现年销售收入3.5亿元,净利润4000万元。
    盈利预测与投资建议
    给予买入评级。双箭股份是国内输送带龙头企业,现有5000万平方米的输送带产能,此外公司年产1000万平方米高强力输送带项目有望于19年末投产,公司步入成长通道。受益于需求稳定增长,供给端去产能行业加速整合,16年至今传送带产品均价持续上行,公司业绩弹性大。我们预计公司2018-2020年净利润为1.62/1.93/2.54亿元,现价对应2018年PE17.7X。参考橡胶制品及轮胎产业链相关企业估值,给予18年22X估值,目标价格8.36元,“买入”评级。
    风险提示:年产1000万平方米高强度输送带项目投产低于预期,橡胶输送带价格大幅下滑,橡胶涨价带来成本压力,下游渗透率提高不及预期。

捷佳伟创:光伏电池片设备龙头,受益技术进步、政策倒逼

光伏电池片设备龙头,受益光伏行业大发展及技术进步、效率提升
    捷佳伟创是光伏电池片设备市场龙头,为全球200多家光伏电池生产商提供设备和服务,客户涵盖阿特斯、天合集团、隆基股份等全球知名企业。主要产品包括制绒清洗设备、扩散炉、刻蚀设备、PECVD、自动化设备等。
    因光伏企业自身对降低光伏电池生产成本、提高转换效率具有较高诉求,受先进高效电池技术驱动,设备需求提速明显;近期政策层面对“531新政”纠偏,修复光伏产业市场情绪。我们认为,公司业务有望持续稳健增长。
    下游光伏行业复苏,未来有望持续增长;公司近年业绩快速增长
    近10年来,全球光伏新增装机容量和累计装机容量持续增长,新增装机容量由2007年的2.5GW增加至2017年的99GW,年复合增长率高达44%。其中2017年中国新增装机容量占全球总量超过一半,提供主要增量。
    捷佳伟创发展迅猛,2013-2017年营收复合增速达33%,净利润复合增速超100%。根据三季报,公司预收账款达14.86亿元,假设预收账款占整体订单的40-50%,则对应在手订单30-37亿元,充足的订单保障公司后续业绩增长。
    技术进步驱动,高效电池设备需求提速明显
    高效电池技术代表未来的需求方向。P型单晶及多晶电池技术常规产线平均转换效率分别为20.5%和18.8%,而采用背面钝化(PERC)和湿法黑硅(MCCE)的先进生产线的平均转换效率则分别可达21.3%和19.2%。公司新技术引领市场,拥有较高市占率,2016年至2017年,公司来自于高效太阳能电池生产线订单金额占比由21%提升88%,提速明显。
    近期政策修复悲观预期;中长期光伏政策有望倒逼高效电池设备推广
    “531新政”关于控制光伏产业增量、加快光伏发电补贴退坡以及降低补贴强度等政策短期对光伏产业造成一定冲击,11月能源局召开座谈会对“531新政”后的悲观情绪具有一定修复。
    我们认为,降低生产成本、提高效率是确保行业健康发展根本之道。公司近年来推出的主要是高效电池工艺设备,契合下游客户降低生产成本、提高转换效率的需求,有助于行业自主发展。
    投资建议:预计2018-2020年公司营收为15.2亿、18.4亿、22.0亿元,归母净利润为3.0亿、3.6亿、4.5亿元,同比增长20%、20%、25%,对应PE为31X、26X、21X。首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:产业政策变化风险;技术进步不达预期风险;市场竞争加剧风险。

翔鹭钨业:专注钨制品行业,短期业绩弹性明显

公司专注钨制品行业,募投+并购带来业绩弹性。公司成立于1997年,2012年变更为股份公司,2017年初登陆中小板,自成立以来一直专注于钨制品的开发、生产和销售,主要产品包括各种规格氧化钨、钨粉、碳化钨粉、钨合金粉及钨硬质合金等,属加工型企业,近年通过IPO募投与并购逐步向产业链上下游延伸。根据2017年报口径,公司主要产品及营收占比为:碳化钨粉60.5%、氧化钨24.5%、硬质合金8.3%、钨粉5.5%、合金粉1.1%以及其它约0.1%,考虑到毛利率差异,碳化钨粉、硬质合金、氧化钨合计贡献毛利超九成。成长性方面,公司2013-2017年营收、营业利润复合增速分别为8.7%、5.7%,区间成长性一般,且稳定性不佳,波动明显。盈利能力方面,公司2013-2017年期间摊薄ROE期间均值为13.14%且除2017年因IPO募资影响外,区间表现较为平稳;期间毛利率、净利率均值分别为15.56%、7.50%,尽管表现并不突出,但表现稳定,无显著起伏。目前公司主要看点在于:一方面,2017年的并购及后续IPO新建项目投产将改善公司盈利结构、提升盈利能力,另一方面,钨价自2017年下半年以来,大幅上涨并维持高位,带动公司短期盈利弹性得到显著改善。
    供给端产量稳中趋降、整体偏紧,需求下行致钨边际价格承压。我国是全球最大的钨消费国,占比约为全球的一半,出口占全球约三成,2016年我国钨精矿产量全球占比达81%,这就决定了在全球钨制品上游市场以中国为主导的供需及价格机制。我们认为18Q4-19H1期间,钨价边际有一定压力,但整体仍将维持强势震荡:1)供给端,开采方面,国内钨原料市场在生态、环保、资源法等政策面收紧的背景下,叠加钨矿开采成本刚性上升、资源品位下降、市场库存处于较低水平等因素,共同决定了我国中短期钨精矿产量稳中趋降的局面,而国外市场钨精矿产量全球占比较小,总体产量平稳;2)需求端,国内经济下行边际压力增大,下游需求将受到影响,而出口方面,美国对我国出口硬质合金混合料下游的钨制品加增关税,短期影响有限,但后期中美贸易摩擦仍存变数,国际钨市场不确定性增加。以碳化钨粉为例,出口价格保持年初3月以来相对高位,而2018年7月以来国产碳化钨粉价格出现明显承压下行迹象。
    公司通过募投、并购进行产业链延伸,业绩弹性明显增强。公司2017年通过IPO募资新建年产300吨特种硬质合金产业化项目及工具项目,同年8月收购大余隆鑫泰51%股权,两者助力公司实现了向钨产业链上下游的业务延伸,考虑到钨产业链利润分布“两头大,中间小”的情况,我们认为公司在完善业务布局的同时,盈利能力也得到了显著提升。公司目前受益于以下因素,中短期业绩弹性显著:1)18H1隆鑫泰表现不佳,仅盈利22万,主要为公司以本部标准进行工艺升级改造所致,改造完成后将正常贡献业绩,中短期带来增量;2)子公司广东翔鹭精密上半年因尚处于团队搭建阶段,导致亏损181万,目前已开始试生产,小批量刀具投放市场,后续将成为公司新的利润增长点;3)盈利能力方面,公司18H1完成了对隆鑫泰的生产工艺升级改造和对本部全自动化粉末新车间的建设,盈利能力将有所提升。
    盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.62元、0.58元和0.52元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为27.3倍、29.3倍和32.6倍,给予“中性”的投资评级。
    风险提示:经济下行,下游需求大幅下滑;产能投放进度晚于预期;汇率波动风险。

中国国旅:海南免税限额提升,利好国旅业务增速

事件:
    财政部等三部门发布《关于进一步调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》,对海南离岛旅客免税购物政策部分内容进行了调整。
    一、将离岛旅客(包括岛内居民旅客)每人每年累计免税购物限额增加到30000元,不限次。二、增加部分家用医疗器械商品,在离岛免税商品清单中增加视力训练仪、助听器、矫形固定器械、家用呼吸支持设备(非生命支持),每人每次限购2件。三、自2018年12月1日起执行。
    点评:
    免税范围扩大,限额提升此次,海南岛内居民将无差别享受离岛免税政策。未来,乘船旅客也将享受免税购物政策,同时海南还将新增两家免税店。免税资格涉及的人次范围扩大明显,单体最高价值量的提升也比较明显。对于岛内居民,购买免税品可能成为常态。
    海岛免税政策的进一步放开,将继续促进免税品销售行业的发展。此次财政部提升免税离岛额度,是我国对外开放与发展进口的深化,同时也是对海南岛作为改革试点先行者的再次确认。
    海南免税品业务收入增速看好上半年公司免税商品销售实现收入149.47亿元,同比增长126.31%。其中,三亚海棠湾免税购物中心实现免税业务收入40.32亿元,带来免税业务收入增量8.98亿元,同比增长28.65%。二季度因并表日上上海免税店导致收入规模大增。
    从数据上推断,海南免税店收入规模目前约7至8亿元/月,略超北京,但远不及上海。从免税店建设规模上看,未来海南免税店有望超越上海,成为国旅最重要免税品销售收入来源。我们预计,在明年国旅海南免税业务收入仍能达到30%的增速。盈利预测与投资评级我们预计公司2018-2020年EPS 分别为1.87元、2.47元和3.04元,对应的动态市盈率分别为29.23倍、22.11倍和18.00倍。
    给予“谨慎推荐”的投资评级。
    风险提示免税牌照政策变化;消费者购买力下降。

海大集团:料业务快增长,生猪养殖稳步推进

投资事件:公司10月饲料销量保持快速增长,水产料、猪料、禽料增速分别约为+30%、+50%、+28%。
    水产料结构持续优化,销量保持快增长。2018Q1-3,公司水产料销量约244万吨(+22%);2018年10月,水产料同比增长约30%。水产料结构中高端膨化料占比约40%,受益于消费升级带动中高端水产品需求,膨化料销量保持高速增长,同时毛利率水平保持稳定,看好未来销量增长。在水产领域,公司具备苗种、饲料、养殖技术服务、动保等产业链优势,利于市场开拓、提升客户粘性。我们预计公司水产料2018/19销量约为312/377万吨。
    猪料逆势高增长,禽料重回快速增长通道。2018Q1-3公司猪料/禽料销量为165万吨(+65%)/380万吨(+15%);2018年10月对应销量增速约+50%/+28%。公司猪料逆势高速增长,以快速抢占市场份额为当期战略,核心区域华南片区、新开发区域四川、山东等地均保持高速增长。随着猪价逐步恢复,看好未来猪料增长趋势。近期禽类价格逐步回暖,公司禽料重回快速增长通道。
    生猪出栏量稳健推进,看好后市量利提升。公司生猪养殖以稳健为发展战略,2018Q1-3公司生猪出栏约48万头,全年预计出栏70万头(+52.2%),其中“公司+农户”模式(外购仔猪)出栏约50万头;由于18年生猪价格均值处于低位,公司养殖毛利率下降,叠加多个猪场处于开办建设期(预计19年年中建成),全年生猪养殖业务亏损约3000万。2020年,预计公司母猪存栏3-4万头,生猪出栏约180万头。随着后市猪价上行趋势的到来,我们看好公司生猪养殖业绩释放。
    投资建议:公司具备优秀的产品竞争力,看好饲料业务稳步增长态势;未来随着猪价步入上行通道,公司养殖业务将迎来业绩释放我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.87/1.11/1.45元,对应动态市盈率分别为26/20/16倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:原材料价格波动风险、疫病风险、自然灾害风险等。

航发动力深度报告:军用航空发动机龙头企业,独享行业高景气度

报告导读航发动力目前是我国唯一有能力研发及生产全类型航空发动机的平台型公司,随着国内军机的数量和代际缺口的填充,两机专项资金不断落实以及集团资本运作的深入,公司业务将持续增长,享有广阔市场空间。
    投资要点
    定位航发集团整机业务平台公司历经两次重组,整合了航发集团核心航空发动机、燃气轮机制造资产。当前业务涵盖航空发动机及衍生品、外贸转包及非航民品,发动机种类实现了涡扇、涡喷、涡轴、涡浆及活塞的全品种覆盖。
    主营业务收入持续稳定增长公司2014年重组完成后,主营业务航空发动机及衍生品收入占比不断提升,主营业务收入保持稳定增长,复合增长率达8%。随着航空发动机产业景气度不断提升,公司订单量逐步增加,收入结构不断改善,公司业务规模将继续保持稳定上升态势。
    航空发动机、燃气轮机市场空间广阔我国军机在数量上及代际结构上仍然有很大空间亟待填补,根据正文测算,未来十年,我国军用航空发动机整体市场将达到4,500亿元;燃气轮机市场市场接近1,000亿元。未来二十年,民航发动机在亚太地区需求最为旺盛,占据全球市场约42%,对应市场规模为4000亿美元。
    两机专项资金助力产业加速发展规模达千亿的“两机专项”资金向全产业投放极大地促进产业发展。们预计自2017年底两机专项资金已陆续投入使用公司作为承接资金的主要单位之一,获益明显,研发进度与产能建设都将提速。
    盈利预测及估值基于当前股价,首次覆盖给予航发动力“增持”评级。对应2018-2020年公司EPS 为0.47/0.53/0.64元/股,对应PE 为50/44/37X。
    风险提示:军品订单不达预期;产品研制进度缓慢。

新开普:智慧教育领军者,战略卡位价值凸显

产业地位:一卡通市占率逾四成,收购提升智慧教育整体能力根据2018年半年报,公司校园信息化产品覆盖高校总数达千余所,市场占有率逾40%。智能一卡通系统客户粘性强,后续需求旺盛,公司50%以上的客户购买安装了公司的智能一卡通系统后,未来仍会选择公司的其他功能系统或后续产品升级。两次收购完善布局,实现从一卡通到智慧校园全产品线的进化,大幅提升整体能力。整合线上、线下资源,打造智慧校园生态,新生态下传统业务加速创新。高粘性和规模效应有望巩固公司的领先地位,实现强者恒强的竞争格局。
    行业景气:智慧校园2.0时代来临,行业发展有望提速2018年4月,教育部印发《教育信息化2.0行动计划》,提出要到2022年基本实现“三全两高一大”的发展目标。2.0在1.0基础之上,提质增效、融合发展、加强创新,构建一体化的“互联网+教育”大平台,利好校园一卡通领军者。随着教育信息化2.0政策落地,智慧校园2.0时代的到来,互联网+的高校信息化潮流有望引领行业新一轮快速发展。从1.0到2.0,行业发展有望提速。
    变现加速:构建“完美校园”,公司战略卡位价值凸显近年来,公司通过收购弥补线下弱势领域短板,通过业务整合建设线上服务平台,打造基于完美校园APP 的智慧校园生态。依托资源整合和产品创新,公司在多个领域实现了产品的“新形态”,提升学生用户的粘性,同时为学校提供更为便捷的管理平台。根据2017年年度报告,完美校园APP已覆盖用户1000万人,较2016年实现了翻番。公司线上平台具备战略卡位价值,虚拟校园卡和完美校园APP 的入口价值显著,公司有望通过线上增值服务、大数据分析、电商、普惠金融等模式完成流量变现。
    首次覆盖给予“买入”评级,目标价8.00元考虑行业景气度提升和公司行业地位巩固,预计2019~2020年净利润分别为1.20和1.59亿元。因费用增加影响,预计2018年净利润为0.85亿元。
    可比公司2019年PE 估值约为32倍,考虑主业增速有望提升和战略价值凸显,我们首次覆盖给予“买入”评级,目标价8.00元,对应2019年PE估值约32倍。
    风险提示:校园一卡通等传统业务增速不及预期;完美校园推广不及预期手机或新兴终端设备快速替代一卡通地位

南钢股份:明确分红规则,股息率或提至8.8%

2018公司股息率或达8.84%,具备吸引力
    2018年12月3日晚,公司发布《未来三年(2018-2020年度)股东回报规划》(以下简称《回报规划》),拟实施“年度拟分配的现金红利总额(包括中期已分配的现金红利)应不低于该年度归属于上市公司股东的净利润的30%”。我们预计公司2018年归属于母公司股东净利润45.98亿元,按2018年12月3日收盘价计,公司市值156亿元,按《回报规划》则股息率8.84%,对市场较有吸引力。我们维持对公司2018-2020年EPS1.04、0.95、0.86元的预测,对应2018年PE估值3.38倍,维持“增持”评级。
    简化、明确分红规则,有利于稳定市场预期
    与前期《公司章程》(2018年8月修订)相比,此次《回报规划》分红规则拟保留“年度拟分配的现金红利总额(包括中期已分配的现金红利)应不低于该年度归属于上市公司股东的净利润的30%”,删去“最近3年以现金方式累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%”。《回报规划》拟进一步简化、明确分红规则,有利于稳定市场预期。
    资本开支影响现金分红,回购视为现金分红
    《回报规划》中提出,公司董事会将根据实际情况实行差异化现金分红方案,是否有重大资金安排或成为影响现金分红比例的重要因素。重大资金支出安排指公司未来12个月内拟对外投资、购买资产或者进行固定资产投资等交易的累计支出达到或者超过公司最近一期经审计净资产的40%,若期间公司有重大资金支出安排,现金分红占利润分配比例或将出现下降。此外,公司未来若以现金为对价,采用要约方式、集中竞价方式回购股份的,将纳入现金分红的相关比例进行计算。
    《回报规划》将股息率从3.81%提高至8.84%
    《公司章程》在最小现金分红上有两个口径,一是当年归属于母公司股东净利润30%,二是最近3年现金累计分红不低于最近3年实现的年均可分配利润的30%,公司满足二者孰低值即可。以2018年12月3日收盘价及2018年预测利润45.98亿元计,按《公司章程》条款并取孰低值,则公司2018年股息率3.81%;若按《回报规划》,则提高至8.84%。我们按公司章程等最新文件测算2018年上市钢企最低股息率,目前公司股息率最高。
    目标价为3.87元-4.05元,维持“增持”评级
    我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.04、0.95、0.86元,对应PE为3.38、3.70、4.11倍;选择可比公司,按2018年12月3日收盘价计算,可比公司的平均PB(LF)为1.37,目前公司PB(LF)为1.05。考虑环保限产放松,明年业绩下行风险放大,故下调公司2018年PB估值至1.07-1.12倍(前值为1.26-1.28倍),对应目标价为3.87元-4.05元,维持“增持”评级。
    风险提示:《回报规划》未获股东大会通过,公司盈利不及预期,宏观经济不及预期,下游需求不振。

国检集团:高质量稳健增长的建材工程检测龙头

建材工程检测龙头,首次覆盖“买入”评级
    国检集团是国内建材及工程领域规模最大的综合性、第三方检验认证服务机构。检测行业大市场小公司特征明显,公司资质/研发/品牌/网络/资金优势突出,有望通过内生(四大募投基地稳步推进+自建、工程检测行业的龙头企业,业务覆盖建工建材检测、认证、延伸服务、仪器新网点)+外延(集团资产注入+大部制改革下的收购机会),实现市场份额的快速提升。我们预计2018-2020年净利润CAGR24.3%,预计18-20年EPS分别为0.84/1.04/1.26元,当前估值低于可比公司,首次覆盖予以“买入”评级。
    资质/研发/品牌/网络优势齐备,现金流优异
    公司由中国建筑材料科学研究总院内部检测认证资源整合而来,聚焦建材建工检测,2017年检测收入占比71%,毛利占比76%。公司拥有齐全的建材工程检测资质,11个国家级检测中心和14个行业级检验中心,近五年研发投入占收入比重均超过7%,品牌、研发优势突出。目前已在全国设立28个分子公司,有助于为客户提供一站式、本地化服务。建材检测和认证业务一般采取预收款政策,公司经营性现金流净额占净利润比重均超100%,2018年9月末资产负债率仅19%,零有息负债。
    检测行业大市场小公司,多因素促行业集中度提升
    2013-17年,中国检测市场规模从1399亿元增长至2377亿元,CAGR达14%,质量要求提升+研发加速促进第三方检测需求加速释放,预计到2020年检测市场规模超过3000亿元,目前数量占比约96%的检测机构仍是百人以下的小微机构,但大型检测机构盈利水平好于小微机构,预计未来随着检测机构规范化管理加强+事业制单位转企业制提速+检测机构品牌效应加强,行业集中度将逐步提升。根据认监委数据,2016年建筑工程和建筑材料市场规模为324亿和182亿,是最大的两个检测细分领域,国检作为行业龙头,市占率仅1.3%,有望充分受益于大部制改革带来的收购机会。
    业务领域区域扩张有望加快,集团整合改革催生并购机遇
    公司围绕主业重点向绿色低碳延伸,2013-17年延伸业务营收CAGR达26%,并已在环境检测、绿色建材评价和碳排放领域取得突破。公司IPO募投资金用于四大检测基地扩项建设,西北/华东项目进展快速,服务能力全面提升可期。目前两材重组已顺利完成,公司具备丰富的并购重组经验和优异的财务条件,按上市时避免同业竞争承诺,集团内检测认证资源整合须于19年11月前完成,2015年中材集团下属主要检测机构的检测业务年收入约占公司收入10%,有望增厚公司净利润。此外,国有检验检测机构改革加快有望为公司外延提供新增市场机遇。
    利润稳健增长,估值低于可比公司
    我们认为国检集团有望依托中建材集团资源和自身品牌、研发、网络优势,在仅考虑内生增长前提下,我们预计18-20年EPS为0.84/1.04/1.26元,对应三年CAGR24.3%,当前股价对应22/18/15x P/E,位于历史估值低位,也显著低于可比公司平均水平。利用相对估值法,参考可比公司2019年平均PE(26x)和EV/EBITDA(16x)作为估值的上下限,给予公司目标价21.79-27.04元/股,首次覆盖“买入”评级。未来催化剂包括:1)集团资产注入启动;2)利润增长超预期;3)并购速度超预期。
    风险提示:收购进度及整合能力不及预期、网点布局进度不及预期。

生物股份:口蹄疫市场苗重回高增长,新品丰富推动疫苗平台建设

投资事件:公司Q3口蹄疫市场苗实现收入约4.22亿元,同比增长32%,重回高增长状态。
    口蹄疫OA二价苗上市,市场苗增长已恢复。18H1受批文换发、养殖行情低迷等因素影响,公司口蹄疫市场苗同比约-6%。2018.7,公司口蹄疫OA二价苗获批,8月上市销售,成为市场上唯二生产商。借助自身优秀的渠道资源与质量优势,18Q3口蹄疫市场苗实现收入约4.22亿元(+32%),重回快速增长通道。考虑到口蹄疫销售存在显著季节性特征,秋冬季为疫病高发期,我们预计18Q4口蹄疫市场苗依旧保持快速增长状态。另外,2017年公司口蹄疫市场苗市占率约59%,叠加此次新产品上市,看好公司进一步提升市场份额。
    继续收购辽宁益康,协同效应利好增长。17年公司以40300万元竞得辽宁益康生物股份有限公司1400万股股权转让和4000万股增资扩股项目,合计持有46.96%股权。18年公司继续收购辽宁益康1919万股,合计持有63.64%股权。辽宁益康拥有核心产品禽流感疫苗(H5+H7),有7家公司可生产销售。禽流感疫苗整体规模约20亿元,以招标苗为主,规模基本稳定。18H1益康新增中标省份5个,中标价格为1990元/万毫升(+190元),协同效应显著,看好未来销售增量。
    疫苗新品陆续上市,畜禽疫苗全面开花。2016.2新产品猪圆环病疫苗(CP08株)上市,借助公司完善的渠道优势,17年/18Q1-3实现销售1.33亿元(+291.2%)/1亿元(+9.9%)。此外,公司新品包括高端布病疫苗、猪流感二价灭活疫苗、圆环病毒2型杆状病毒载体、猪肺炎支原体二联灭活疫苗、鸡新城疫、禽流感(H9亚型)、传染性法式囊病三联灭活疫苗等。
    投资建议:受益于产品稀缺性、下游养殖行情转暖等,看好公司口蹄疫市场苗保持快增长趋势;公司新品涵盖畜禽、反刍、宠物全品类,未来增长可期。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.93/1.16/1.42元,对应动态市盈率分别为19/15/12倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:新产品进度或低于预期、质量风险、政策风险等。