国航远洋首次覆盖报告：外贸业务持续扩张，新增运力保驾护航

国航远洋(833171)
    摘要：
    公司深耕干散货航运，运力处于行业领先：公司主要经营国际远洋、国内沿海与长江中下游干散货运输业务，是我国大型干散货航运企业之一。2019年至2022年，公司经营船队规模连续4年国内排名行业第四，经营的国际航运船队规模连续4年国内排名行业前十。公司不断研发智能航运、绿色低碳节能船舶技术，优质运力陆续投产。2022年成为北交所“航运第一股”。
    业绩受周期性影响，外贸占比持续扩张：航运行业具有较强的周期性，运价也有一定波动，近几年受到行业周期波动影响，公司的营业收入以及归母净利均波动较大。随着运价提升，以及整个航运板块景气度上行，公司2024年半年度业绩表现较好。根据公司2024年半年报业绩预测公告，上半年公司有望实现归母净利润6000万元-8000万元，较上年同期大幅提升。公司航运业务分为内贸和外贸，近年来公司外贸收入占比不断提升。2023年内贸/外贸收入分别为3.64/4.99亿元，毛利率分别为3.48%/16.53%。
    新增优质运力不断投产，盈利水平不断提升：截至2024年3月，8.9万载重吨级船船专门从事外贸航线运营，占新增运力比近50%，该类船舶经济指标和节能水平较高，对公司毛利率提升的促进作用较大。2024年下半年将还有4艘新船陆续下水投入运营，公司积极布局相关运营航线，自有运力超过70%投入到运价更具优势的外贸航线。
    外贸行情逐渐向好，运力门槛有所提升：近日波罗的海干散货指数（BDI）在1900左右震荡，整体波动上行，标志着外贸运价有所提高，外贸行情逐渐向好。“3060”双碳目标、国际海事组织（IMO）环保新规和欧盟碳关税（CBAM）的扩展使得新增运力难度变大，国际航线船舶运力将出现供不应求的情况，公司拥有创新型“甲醇双燃料”船舶，在竞争上将更具有优势。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为10.60亿元、11.66亿元、13.29亿元，同比分别增长19.0%、10.0%、14.0%，归母净利润分别为1.49亿元、1.70亿元、1.96亿元，同比分别为5912.4%、13.7%、15.3%，EPS分别为0.27/0.31/0.35元/股，对应当前股价的PE分别为14.24倍、12.43倍、10.86倍。因此，我们预计公司未来发展趋势稳定，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期的风险；油价上涨带动成本上行的风险；业务扩张导致的经营管理风险；航运安全风险。

锦波生物首次覆盖报告：重组胶原蛋白龙头，成长空间广阔

锦波生物(832982)
    摘要：
    公司经营持续保持快速增长：公司加大品牌宣传、产品市场教育及推广力度，深耕现有客户并不断拓展新客户，同时积极研发新产品并进行产品升级，优化并完善产品矩阵，业绩持续快速增长。公司2021-2023年分别实现营业收入2.33亿元、3.90亿元、7.80亿元，同比分别增长44.75%、67.15%、99.97%，近三年营业收入的复合增速达69.21%；2021-2023年实现归母净利润0.57亿元、1.09亿元、3.00亿元，同比分别增长79.62%、90.24%、174.60%，近三年归母净利润的复合增速达110.86%。
    高毛利产品占比提升拉高公司整体盈利能力：公司2021-2023年的销售毛利率分82.29%、85.44%和90.16%；销售净利率分别为24.38%、27.91%和38.28%。2024年第一季度，公司毛利率为91.90%，同比增长1.96个百分点；净利率为44.95%，同比增长11.47个百分点。公司的“重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维”产品目前是国内唯一获药监局批准上市的医疗器械类产品，近年销售快速增长，该产品的高毛利拉高了公司整体的盈利水平。
    国内重组胶原蛋白市场预计将爆发性增长：根据弗若斯特沙利文的数据，2017-2022年我国胶原蛋白的市场规模从97亿元增至397亿元，CAGR达33%，预计2027年规模将达到1738亿元；其中重组胶原蛋白产品的市场规模2027年将达到1083亿元，占到我国胶原蛋白整体市场的62.30%，十年复合增速超过50%。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为13.41亿元、17.99亿元、21.99亿元，同比分别增长71.80%、34.17%、22.27%，归母净利润分别为5.53亿元、6.90亿元、8.45亿元，同比分别为84.48%、24.71%、22.53%，EPS分别为6.25元/股、7.79元/股、9.55元/股，对应当前股价的PE分别为26.61倍、21.34倍、17.41倍。我们认为，公司PE较低并低于可比公司，中长期成长空间广阔，首次给予“推荐”的投资评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争加刮的风险。

恒拓开源首次覆盖报告：多元布局，驱动业务新增长

恒拓开源(834415)
    摘要：
    恒拓开源立足民航领域，低空经济数字经济多向发展：恒拓开源是保障我国民航业安全运行的核心软件供应商之一，围绕航空公司和机场及其他保障单位提供全方位的行业解决方案；在其他行业板块，主要向医药健康、汽车及政务领域的客户提供定制化应用软件开发和信息技术服务外包。
    国民经济回升向好，经营业绩有序回稳：受到经济复苏、政策支持等多重因素的影响，航空运输需求和供给较前一年均有显著增长，但民航业仍然处于扭亏为盈恢复的过程中。公司2021-2023年分别实现营业收入1.96亿元/1.79亿元/1.91亿元，YOY依次为-9.97%/-8.60%/6.65%，三年营业收入的年复合增速-4.31%；2021-2023年实现归母净利润2,267.47万元/703.51万元/2,008.39万元，YOY依次为9.92%/-68.97%/191.20%，三年归母净利润的年复合增速-0.89%。2024Q1公司实现营业收入0.33亿元，同比增长9.79%；实现归母净利润308.50万元，同比下降30.56%。
    毛利率保持较高水平：公司相关解决方案的逐渐成熟，产品化程度逐步提升，公司毛利率总体保持较高水平。公司在2021-2023年的销售毛利率分别为44.07%、39.83%和39.28%；销售净利率分别为11.58%、3.9%和10.53%，2024年第一季度，公司毛利率为49.29%，同比增长0.54个百分点；净利率为9.23%，同比减少5.36个百分点。
    公司将持续受益于民航和低空经济增长：恒拓开源业务覆盖智慧民航、低空经济和数字经济等领域，这些行业持续增长空间广阔。2024年，国内客运将稳定增长，国际客运市场加快恢复，民航业有望全面盈利。低空经济作为战略新兴产业，市场规模不断壮大，预计2030年规模达到2万亿元。数字经济方面，我国数字经济处于世界第一梯队，已成为推动经济发展的重要引擎，2022年市场规模突破50万亿元，未来将继续高速发展。
    投资建议：2023下半年开始，公司加大研发投入，积极探索低空经济的发展，业务逐步拓展至医疗健康、汽车、金融、数字政务等领域，为公司长期业务发展储能蓄力。2024年，借助多重利好因素，公司将实施“立足民航，多支柱发展；全面拥抱人工智能；大力布局低空经济”的发展战略，有望受益数字经济发展，实现经营业绩更上一步。预计公司2024-2026年营收分别为2.08亿元、2.25亿元、2.40亿元，同比分别增长9.02%、8.09%、6.86%，归母净利润分别为3088.17万元、3349.65万元、3847.48万元，同比分别增长53.76%、8.47%、14.86%，EPS分别为0.22元/股、0.24元/股、0.27元/股，对应当前股价的PE分别为25.34倍、23.37倍、20.34倍。首次给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争加剧的风险。

公司首次覆盖：国内汽车座椅零部件核心供应商，扩产加速未来可期

明阳科技(837663)
    核心观点：
    明阳科技：国内汽车座椅零部件核心供应商，业绩高速增长。公司深耕汽车座椅领域六十余载，形成粉末冶金零件（PM）、自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品，2023年3月于北交所上市。2023年公司实现营业收入2.58亿/+24.3%、归母净利润0.67亿/+30.6%、销售毛利率46.2%/+1.1pct，在汽车市场竞争激烈、整车厂向上游转嫁压力形成零部件年降惯例下，公司通过产能释放发挥规模效应完美对冲。
    汽车座椅国内市场规模近千亿，国产替代迫在眉睫。汽车座椅主要由面套、骨架、升降器、滑轨、调角器、驱动器等核心零部件组成，消费升级下新功能不断涌现，高端车型座椅功能逐渐下沉，加热、通风、按摩、电动调节、记忆、零重力等逐渐成为标配。据观研天下数据，2022年国内汽车座椅市场规模约976.1亿，预计2026年将达1,500亿，四年CAGR=11.3%。汽车座椅行业集中度较高，存在认证+技术+资金+运维四大壁垒，鉴于汽车行业竞争进一步加剧再度催生主机厂降本需求，综合运维响应速度、配套完整程度、市场消费潜力等因素，国内依然具备较强吸引力，我们看好汽车座椅领域的国产替代。
    公司产能扩张迅速，深度绑定华域汽车。2021年公司四大系列产品产能利用率均处于较高水平，产销率均在100%周围徘徊，产能扩张势在必行。募投项目2025年末达产后，预计整体年产能增长约102.2%，产能扩张迅速。公司主要客户多为汽车座椅领域龙头，2023年前五大客户营业收入占比约65.9%，公司与华域汽车自2006年起开始进行业务接触，合作关系紧密而稳定，目前公司已进入除丰田纺织外的其他全球Top5与全部国内Top3的供应链体系。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.93/1.23/1.58亿，EPS分别为0.91/1.19/1.53元。给予公司2025年13-14倍PE，对应每股合理估值区间为15.47-16.66元，首次覆盖，给予明阳科技“推荐”评级。
    风险提示：海内外汽车座椅行业政策存在不确定性的风险；下游汽车需求修复缓慢的风险；产能扩张不及预期的风险；客户集中度过高的风险等。

包装业务稳健拓展，光伏布局持续落地

上海艾录(301062)
    核心观点
    事件：公司发布2024年半年度业绩预告。2024年上半年，公司实现归母净利润0.51~0.55亿元，同比+51.64%～+65.15%：扣非净利润0.47~0.5亿元，同比+54.21%～+64.05%。其中，2402单季实现归母净利润0.22~0.27亿元，同比-16.1%～+1.02%；扣非净利润0.21~0.24亿元，同比-18.33%~-6.62%。
    营收增长叠加降本增效，利润快速成长。报告期内，下游需求实现改善，公司持续发挥在工业用纸包装、复合塑料包装领域的技术及市场领先优势，实现营收同比增长。同时，公司原材料端采购成本同比下降，降本增效取得了阶段性成果，进而加快利润增长。
    工业用纸包装产能陆续投放，推出消费品纸代塑包装。公司年产工业用纸包装袋6亿条、智能包装设备产线46套的新增产能，将于24年下半年逐条产线投产，助力下游市场开拓。同时，公司推出Espeed系列无塑膜纸基包装产品，是面向消费品端的可回收环保包装新产品，可替代市场现存的塑膜类复合包装，未来空间广阔，预计在2024年下半年将产生一定效益。
    稳步推进光伏新能源布局，复合材料光伏边框空间广阔。背板膜方面，公司控股子公司艾录新能源背板膜已处于小批量生产供货阶段。同时，公司布局复合材料光伏边框产品，以超低碳、耐腐蚀、抗PID特性等核心优势，能够适应海上光伏、高腐蚀工商业光伏等特定场景；且相较于传统铝合金边框，具有成本优势、可定制等特点，未来替代空间广阔。目前已顺利通过各项测试评估并获得德国VDE原料认证及TUV（南德）认证，已完成20余家下游光伏组件客户送样，预计279万套新建产能将于24年9月投产
    投资建议：公司为细分领域包装龙头，工业用纸包装&复合塑料包装稳健发展消费品纸袋塑包装拓展前景较优，布局光伏新质生产力空间广阔，背板膜&复合材料边框齐发展，看好公司未来业绩表现。预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.3/0.41/0.61元，对应PE为34X/25X/17X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；竞争加剧的风险；新建产能投放不及预期的风险：新业务拓展不及预期的风险。

华密新材首次覆盖报告：深耕橡塑行业，前瞻布局特种工程塑料

华密新材(836247)
    摘要：
    公司业务结构：华密新材成立于1998年，主营业务橡塑材料和橡塑制品研发、生产与销售。公司第一大股东为邢台慧聚企业管理有限公司，实际控制人为李藏稳、李藏须、孙敬花、赵春肖。
    财务分析：公司2023年营业收入和净利润均实现两位数增长，盈利能力、费用控制总体稳定。2023年公司实现营业收入40,044.77万元，同比增长19.35%；实现归母净利润5,188.09万元，同比增长21.69%，主要原因在于公司新产品能满足客户定制化需求，且各地技术分中心开始发挥作用。公司2023年研发费用率为6.44%，近年来研发投入稳步增长。
    行业分析：橡塑制品是保障终端产品稳定运行的重要部件。近年来，下游汽车、电子电气、轨道交通等行业的发展，为橡胶制品行业提供较大的成长空间，预计未来随着下游市场进一步扩大，对橡胶制品的需求会继续增加。特种工程塑料凭借密度低、比强度高、耐高温等特点，可以替代金属部件，广泛用于新材料、新兴信息产业、高端装备制造业等国家战略新兴产业。我国特种工程塑料行业起步晚，进口依赖度较高，产业整体仍处于发展初期。未来，通过将特种工程塑料与改性添加剂共混以降低生产成本并规模化、产业化生产，特种工程塑料制品将逐渐向低成本化方向发展。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.57/0.72/0.91亿元，同比分别增长9.54%/26.18%/27.28%，对应市盈率分别为30/24/19倍。我们认为，公司在橡塑行业耕耘多年技术实力雄厚，主营业务橡塑制品盈利能力较好，下游应用空间广阔。随着募投项目投产，公司的产品布局进一步延申至PA6、PA66、PBT、PEI、PEEK、PI等中高端特种改性工程塑料领域，华密新材的盈利能力和行业竞争力有望得到进一步提升，我们首次给予“推荐”的投资评级。

利通科技首次覆盖报告：深耕橡胶软管，石油管持续放量

利通科技(832225)
    核心观点
    公司业务结构：利通科技成立于2003年，主要产品为液压橡胶软管（钢丝缠绕液压橡胶软管、钢丝编织液压橡胶软管）、工业管、软管总成。公司控股股东、实际控制人为董事长赵洪亮先生及公司董事刘雪苹女士。
    财务分析：石油软管成为公司营收、利润增长的主要来源。盈利能力总体呈现提升趋势，费用控制总体稳定。公司2023年研发费用为2,352.66万元，研发费用率为4.85%，过去五年研发投入稳步增长。
    公司项目及行业分析：（1）下游需求：石油钻采行业由于全球能源需求增长和可轻易开采油气储量减少，对高性能和高端钻采设备的需求显著增加；工程机械行业尽管目前处于周期性调整期，但随着经济回升和外销增长将保持稳定向好的发展态势；农用机械行业在产品质量、设计和结构方面不断提升，预计未来五到十年将继续保持快速发展。（2）行业技术发展趋势：产品应用广泛，对产品创新的要求不断提升；配方与工艺决定产品质量，产品稳定性要求高；大力推进绿色产品制造。（3）行业竞争格局：国内橡胶软管产品以中低端为主，而国外企业凭借长期发展积累形成一定垄断优势，近年来以利通科技为代表的国内厂家也开始开发中高端产品。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为5.26/5.81/6.43亿元，同比分别增长8.36%/10.46%/10.67%。归母净利润分别为1.45/1.65/1.88亿元，同比增长8.75%/13.79%/13.52%，对应市盈率分别为8/7/6倍。我们认为，公司的主要产品液压橡胶软管、工业管、软管总成市场空间广阔，以石油软管总成为代表的新布局品类盈利能力较好，未来能够持续为公司贡献业绩增量，我们首次给予“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；汇率变动风险；下游需求不及预期的风险

硅烷科技首次覆盖报告：硅烷气细分龙头，硅、氢链条双头并进

硅烷科技(838402)
    公司业务结构：硅烷科技成立于2012年，两大主营业务分别为电子级硅烷气和工业氢/高纯氢。公司控股股东为中国平煤神马控股集团有限公司，实际控制人为河南省国资委。
    财务分析：得益于光伏等下游行业的高速发展，公司主要产品电子级硅烷气供不应求，叠加技术改进和产能爬坡，实现量价齐升。公司过去5年营业收入和归母净利润快速增长，盈利能力总体呈现提升趋势，费用控制持续优化，2023年公司研发投入和在建工程均创新高。
    行业分析：(1)电子级硅烷气的下游市场中，光伏行业的需求预计将因TOPCon技术的渗透率提升而持续增长；显示面板行业的需求则有望随着行业复苏保持稳定增长；硅碳负极有望在未来三年内进入快速放量期，进而推动电子级硅烷气市场需求的爆发式增长。(2）工业氢业务均具有较强的稳定性，公司是本区域内唯一的大宗氢气供应商，首山碳材毗邻公司制氢园区能够保障焦炉煤气供应；高纯氢业务运输半径覆盖全省市场，区位优势显著。（3）公司进一步扩展业务至电子硅烷气下游的区熔级多晶硅领域，受益于国产替代，该产品有望成为公司新的盈利增长点。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为10.62/12.57/14.46亿元，同比分别增长-5.24%/18.36%/15.04%。归母净利润分别为2.41/2.85/3.28亿元，同比增长-21.68%/18.10%/14.87%，对应市盈率分别为13/11/9倍。我们认为，公司作为国内硅烷气细分行业的主要供应商之一，下游行业涵盖光伏、显示面板、锂电等多个领域，其中随着固态电池产业化和硅碳负极渗透率提升，硅烷气作为硅基负极（CVD法）核心原料有望充分受益，我们首次给予“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；产品价格下跌风险；电子级多晶硅客户认证进度不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。

青矩技术首次覆盖报告：造价咨询龙头，业绩稳健增长

青矩技术(836208)
    核心观点
    青矩技术以工程造价咨询为主导，领军国内建设工程投资管控领域：公司主要以工程造价咨询为核心业务，同时在工程设计、工程招标代理、工程监理及项目管理等其他工程咨询领域提供重要辅助服务，并以工程管理科技作为推动力，是国内建设工程投资管控领域的领军企业。
    以在北交所上市为契机，经营业绩稳健增长：公司2021-2023年分别实现营业收入8.03亿元/8.28亿元/9.38亿元，同比分别增长19.57%/3.04%/13.36%，三年营业收入的年复合增速为8.08%；2021-2023年公司实现归母净利润1.55亿元/1.61亿元/2.02亿元，同比分别增长21.79%/3.90%/25.36%，三年归母净利润的年复合增速为14.16%。最新报告期，2024Q1公司实现营业收入1.42亿元，同比增长11.28%；实现归母净利润0.18亿元，同比增长23.72%。
    毛利率保持较高水平，在行业中具有领先优势：公司在2021-2023年的销售毛利率分别为45.49%、45.12%和45.52%；销售净利率分别为19.05%、19.36%和21.36%；2024年第一季度，公司毛利率为37.59%，同比提升2.48个百分点；净利率为13.16%，同比提升1.79个百分点。公司2023年财务费用为-83.29万元，主要系本期归还借款及本期收到募集资金银行利息增加所致。
    市场位于发展初期，转型升级重要关口：我国工程造价咨询行业具有广阔的市场空间，2023年全社会固定资产总投资额超50万亿元，为行业发展提供了巨大潜力。2022年全国工程造价咨询业务收入已达1144.98亿元，行业仍外竽；市场集中度较低，企业规模偏小，需提升专业水平和服务质量。随着国家推进新型城镇化、新基建等投资热点，市场空间有望进一步扩大。同时，行业也面临产品同质化和信息化水平不足的挑战，正处于转型升级的重要关口，需提高工业化和信息化水平以实现高质量发展。
    投资建议：作为首登中国资本市场的“工程投资管控第一股”，公司率先开启了工程咨询行业“专业+科技+资本”的新发展模式，在品牌优势、上市公司资源优势的加持下，公司在人才、技术等要素进行内涵式增长以及依靠投资并购进行外延式增长的能力与日俱增，借此契机，公司有望占上风口，提高市场份额，提升业务渗透率。预计公司2024-2026年营收分别为10.40亿元、11.36亿元、12.07亿元，同比分别增长10.82%、9.22%、6.23%，归母净利润分别为2.22亿元、2.38亿元、2.60亿元，同比分别增长10.05%、7.23%、9.09%，EPS分别为2.31元/股、2.48元/股、2.71元/股，对应当前股价的PE分别为10.02倍、9.34倍、8.56倍。首次给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争风险

首次覆盖报告：硅烷气细分龙头，硅、氢链条双头并进

硅烷科技(838402)
    摘要：
    公司业务结构：硅烷科技成立于2012年，两大主营业务分别为电子级硅烷气和工业氢/高纯氢。公司控股股东为中国平煤神马控股集团有限公司，实际控制人为河南省国资委。
    财务分析：得益于光伏等下游行业的高速发展，公司主要产品电子级硅烷气供不应求，叠加技术改进和产能爬坡，实现量价齐升。公司过去5年营业收入和归母净利润快速增长，盈利能力总体呈现提升趋势，费用控制持续优化，2023年公司研发投入和在建工程均创新高。
    行业分析：（1）电子级硅烷气的下游市场中，光伏行业的需求预计将因TOPCon技术的渗透率提升而持续增长；显示面板行业的需求则有望随着行业复苏保持稳定增长；硅碳负极有望在未来三年内进入快速放量期，进而推动电子级硅烷气市场需求的爆发式增长。（2）工业氢业务均具有较强的稳定性，公司是本区域内唯一的大宗氢气供应商，首山碳材毗邻公司制氢园区能够保障焦炉煤气供应；高纯氢业务运输半径覆盖全省市场，区位优势显著。（3）公司进一步扩展业务至电子硅烷气下游的区熔级多晶硅领域，受益于国产替代，该产品有望成为公司新的盈利增长点。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为10.62/12.57/14.46亿元，同比分别增长-5.24%/18.36%/15.04%。归母净利润分别为2.41/2.85/3.28亿元，同比增长-21.68%/18.10%/14.87%，对应市盈率分别为13/11/9倍。我们认为，公司作为国内硅烷气细分行业的主要供应商之一，下游行业涵盖光伏、显示面板、锂电等多个领域，其中随着固态电池产业化和硅碳负极渗透率提升，硅烷气作为硅基负极（CVD法）核心原料有望充分受益，我们首次给予“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；产品价格下跌风险；电子级多晶硅客户认证进度不及预期的风险：下游需求不及预期的风险。

佳先股份首次覆盖报告：PVC热稳定剂龙头，深耕助剂多元业务布局

佳先股份(430489)
    公司业务结构：佳先股份成立于2006年，公司在主业PVC新型环保热稳定剂的基础上，围绕助剂领域，拓宽业务板块，如今公司及参控股子公司已布局形成PVC环保助剂、生物医药和电子材料中间体、表面活性剂、水性液体润滑剂、二元酸酯、可降解材料助剂等业务板块。公司第一大股东为蚌埠能源集团有限公司，实际控制人为蚌埠市国资委。
    财务分析：主要下游PVC行业需求疲软，公司业绩短期承压。2024年一季度，公司实现营业收入14,673.65万元，同比增长18.43%；实现归母净利润1,091.03万元，同比下降0.07%。公司的盈利能力、费用控制和研发投入较为稳定，2024年有多个项目投产。2023年公司通过苯乙酮自产降低生产成本约2500元/吨，通过SBM工艺优化降低生产成本约2000元/吨，未来随着需求回暖公司降本成效将在未来业绩中得到更好体现。
    公司项目及行业分析：（1）PVC新型环保热稳定剂及助剂：PVC环保助剂是公司的主要营收来源。除了DBM和SBM，公司通过收购沙丰新材67%股权，将业务拓展至脂肪酸盐领域，并实施了DBM和SBM的主要原料苯乙酮自产项目，进一步横向和纵向延伸了产业链。（2）生物医药和电子材料中间体：英特美一期项目包括年产700吨电子材料中间体项目，其中对乙酰氧基苯乙烯可用于合成光刻胶主要成分聚对羟基苯乙烯，三嗪类紫外线吸收剂是目前应用最广的光稳定剂之一。（3）水性液体润滑剂&非离子表面活性剂：年产4.26万吨表面活性剂项目将于下半年调试生产，其产品可广泛应用于合成橡胶、乳胶制品、发泡水泥、造纸和各种涂料体系；年产1.5万吨水性液体润滑剂项目计划于2025年6月建成投产，其产品主要应用于个人护理品、纤维油剂、润滑油金属加工液等领域，并有望实现国产替代。（4）二元酸酯：年产1万吨二元酸酯一期项目已建成投入试生产，可作为环保型溶剂、助溶剂应用于涂料、涂饰剂、油墨等行业。（5）可降解材料助剂：年产15000吨生物可降解材料功能助剂项目目前已经建成正在按试生产情况进行工艺优化调整，其产品钛酸正丁酯、锆酸正丁酯主要作为催化剂、偶联剂及改性剂应用于生物可降解材料PBS、PBAT类产品的生产及聚酯行业（PET）。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利为0.50/0.64/0.82亿元，同比增长144.34%/29.03%/26.97%，对应市盈率分别为20/16/12倍，考虑到公司多个项目陆续建成投产，新布局产品在光刻胶、可降解塑料等领域的应用前景广阔，给予“推荐”评级
    风险提示：产品价格下跌风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

民士达首次覆盖报告：芳纶纸行业龙头，新产品打造第二增长曲线

民士达(833394)
    核心观点
    公司业务结构：民士达成立于2009年，主营业务芳纶纸及其衍生品的研发、生产和销售。公司第一大股东为泰和新材集团股份有限公司，实际控制人为烟台市国资委。
    财务分析：公司过去5年营业收入和归母净利润持续增长。2019-2023年，公司营业收入由1.37亿元增长至3.40亿元，复合增长率为25.63%；归母净利润由0.21亿元增长至0.82亿元，复合增长率为40.74%。盈利能力总体呈现提升趋势，费用控制总体稳定。公司2023年研发费用为2,004.08万元，研发费用率为5.89%，过去5年研发投入稳步增长。
    公司项目及行业分析：芳纶纸广泛应用于电力电气、航空航天、轨道交通、等重要领域，是制造业产业升级过程中的一种关键战略材料。民士达是我国第一家芳纶纸生产企业和国内规模最大的芳纶纸制造企业，全球市场占有率在10%左右，仅次于美国杜邦公司。目前公司芳纶纸理论产能3000吨，实际产能约为2400吨。公司新增产能为募投项目新增一条1500吨的生产线，目前厂房土建接近尾声、后续将陆续进行厂房装修和设备安装等工作，计划于2025年年中建成。除了在芳纶纸领域做大做强，公司还通过产业链延申布局了芳纶纸复合材料，以及新品类闪蒸无纺布，着力打造公司的第二增长曲线。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为3.97/4.78/5.79亿元，同比分别增长16.60%/20.40%/21.13%。归母净利润分别为0.98/1.18/1.47亿元，同比分别增长20.58%/20.16%/24.29%，对应市盈率分别为19/16/13倍。我们认为，公司的主营产品芳纶纸技术壁垒高，盈利能力较好，随着行业国产化替代进程加快和新兴领域及中高端市场需求逐步扩大将持续为公司贡献业绩增量，闪蒸无纺布等新产品布局有望打造公司的第二增长曲线，我们首次给予“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险：原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；关联采购占比高暨供应商集中度高风险

公司深度报告：国内滚针轴承龙头，汽车+机器人打开成长空间

苏轴股份(430418)
    核心观点：
    苏轴股份：国内滚针轴承行业龙头，营收净利双升。公司深耕滚针轴承领域六十余载，2021年11月于北交所上市。公司产品分为滚针轴承与滚动体两大类，2023年公司实现营业收入6.36亿/+13%、归母净利润1.24亿/+48.3%、综合毛利率36.7%/+3.8pct，产品结构迭代升级，拉开增长斜率。实际控制人苏州市国资委持股14.3%，公司参股联利精密防范滚动体的供应风险。
    轴承是“机械的关节”，紧抓设备与消费品更新机遇转型升级。滚针轴承行业上游包括特种钢材、铜材、非金属材料等原材料供应商与轴承加工设备、检测仪器提供商，中游滚针轴承制造价值量占比约30.2%，据觅途咨询数据，2023年国内轴承的下游应用占比中，汽车约43%为最高。据Precedence Research统计，2023年全球轴承市场规模约1,340亿美元/+2.9%。竞争格局上，据观研天下数据，2022年八大轴承巨头全球市占率约75%，国内形成中大型以上轴承国产产量不足9%。大规模设备更新与消费品以旧换新，多个轴承下游领域受益，机器人轴承主要分布于减速器与丝杠，高弹性推动产业转型升级。
    公司汽车+机器人轴承打开成长空间，客户资源优质。公司汽车发动机平衡轴系统用滚针轴承、汽车智能转向统半刚性复合轴承等研发项目打破海外技术垄断，机器人谐波减速器用超薄精密滚针轴承技术上限可与外资比肩。公司客户资源优质，与多个全球头部汽车Tier1企业紧密合作，2023年公司海外营业收入占比42.3%，连续三年修复，海外销售毛利率41.7%，较国内高出8.7pct。此外，2023年公司还通过了大众VW50015材料放行认可，与中国商飞达成飞机机体滚轮轴承开发意向，综合实力与品牌形象进一步提升。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.45/1.79/2.2亿，EPS分别为1.07/1.32/1.62元。综合相对估值法与绝对估值法，公司最终每股合理估值区间为19.80-20.13元，首次覆盖，给予苏轴股份“推荐”评级。
    风险提示：海内外轴承行业政策存在不确定性的风险；上游钢材等原材料价格上涨超预期的风险；下游汽车、家电、机械等领域需求修复缓慢的风险等。

2024年半年度业绩快报点评：归母净利润下滑，6月单月销售金额实现正增长

保利发展(600048)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年半年度业绩快报，2024年上半年公司分别实现营业总收入1392.69亿元、归母净利润75.08亿元，同比分别增长1.64%、下降38.57%；对应EPS为0.63元/股，同比下降38.16%。
    收入增长归母净利润下滑：公司营业收入略有增长，主要受房地产项目竣工交付结转所致。营业利润同比下降27.73%，主要受到市场下行及价格承压、结转毛利率下降等因素影响。由于期内结转项目权益比例下降，归母净利润同比下降38.57%，下降幅度高于营业利润。
    6月单月销售金额同比增速由负转正：销售方面，公司前六个月实现销售面积954.25万方，销售金额1733.36亿元，同比降幅分别为31.01%、26.81%；对应上半年的销售均价为18165元/平米，同比增长6.09%。从单月销售看，2024年3-6月的单月销售面积和金额同比降幅连续收窄，其中2024年6月单月销售金额同比增长4.62%，自2023年6月以来首次单月销售金额同比正增长。2024年4月30日中央政治局会议和“517”新政以来，市场热度有所提升，公司全国项目5-6月周均总来访维持在5万组左右，较新政出台前的4月环比提升32%。
    拿地聚焦核心：公司2024年上半年共新增12个地块，新增建面115.88万方，对应全口径地价126.03亿元，计算得来楼面价10876元/平米；新增项目权益口径建面100.63万方，由此计算的权益比例86.84%，其中7个地块为100%权益拿地。公司2024年上半年新增项目的地售比为60%，新增项目保持高质量公司拿地谨慎，新增地价占同期销售的7.27%，由于销售市场尚待修复，公司保持较低的拿地力度。新增12个项目中，10个项目位于一、二线城市，建面占全部新增项目建面的比例为72.5%，公司投资依旧聚焦核心。
    融资成本低：公司二季度共发行两次中票——2024年第四、五期中票，共分别融资20亿元、6亿元，对应的利率2.52%、2.34%。公司融资渠道通畅，融资成本低，体现公司的融资优势。
    投资建议：2024年上半年公司营收小幅度增长，受毛利率下滑、市场下行、权益比例等因素降低的影响，归母净利润下滑。3月以来，全年累计销售同比降幅连续收窄，在新政刺激下，公司6月单月销售金额实现正增长。拿地聚焦核心，新增项目以核心城市为主。考虑到公司上半年业绩同比下滑，我们下调公司2024-2026年归母净利润至111.74亿元、116.97亿元、124.67亿元，对应EPS为0.93元/股、0.98元/股、1.04元/股，对应PE为9.31X、8.89X、8.34X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

产品不断创新发展，深耕运动营养行业蓝海0718

康比特(833429)
    摘要：
    公司深耕运动营养食品领域，处于行业领先地位。康比特成立于2001年，是一家集运动营养、健康营养食品研发与制造、数字化体育科技服务为一体的创新型体育科技公司。经过多年发展，公司拥有核心技术以及领先的产业规模，并参与部分运动营养食品法规的制定。公司股权结构相对集中，董事长白厚增直接持有公司5.72%的股份，同时通过惠力康、天津康维这两家合伙企业间接控制公司24.70%的股份，共计持股30.42%，为公司实际控制人。
    公司营业收入&归母净利润均保持高速增长。公司主营业务可分为四大类，运动营养食品业务、健康营养食品业务、数字化体育科技服务、受托加工业务。近五年，公司营收和归母净利润的复合增长率分别为23.73%和17.56%。公司凭借产品核心竞争力，把握行业发展趋势，不断扩大销售渠道，同时军需业务增长迅速，多重因素推动下公司实现营收与归母净利双双高速发展。2023年，公司营业收入和归母净利润分别为8.43亿元和0.88亿元，分别同比增长32.78%和52.92%。
    运动营养和大众营养食品毛利率较高，军需食品类业务高速扩张。公司运动营养食品的毛利率较高。2020年，因线上部分电商业务转为经销商分销运营，主营产品的毛利率出现短期下滑；从2021年至2023年，运动营养食品的毛利率持续上升。2023年，公司军需食品收入达到2.4亿元，同比增长209.46%，近五年该业务营收的复合增长率达89.45%，呈现出高速发展的态势。随着公司技术实力的持续提升和市场拓展的不断深入，公司有望在军需产品市场中继续保持快速增长。
    市场规模不断扩大，行业政策利好。全球运动营养食品市场规模由2017年的163.14亿美元增长到2022年的185.6亿美元，预计到2027年，全球运动营养市场规模将达到251.91亿美元并保持增长。国内运动营养食品发展更为迅速，由2016年的9亿元增长到2022年的48亿元，CAGR为32.18%。在“十四五”规划的推动下，健康中国的观念深入人心，运动人群不断增多，预计运动营养食品市场规模稳步增长，对于公司业务起到积极的促进作用。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为10.12/12.02/14.22亿元，同比分别增长+20.02%/+18.77%/+18.30%。归母净利润分别为1.00/1.21/1.35亿元，同比分别增长13.43%/21.44%/11.07%；对应EPS分别为0.80元/股、0.97元/股、1.08元/股，对应当前股价的PE分别为13.34倍、10.99倍、9.89倍。我们认为，国内运动营养行业未来景气度较高，公司作为行业领头者，产品具有核心竞争力，同时布局线上线下销售渠道，未来业绩有望稳步增长，我们首次给予“推荐”的评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险，运动营养行业发展不及预期的风险，线上销售推广不及预期的风险。

艾融软件首次覆盖报告：金融数字化转型不断，智能信创助力发展

艾融软件(830799)
    摘要：
    专注金融数字化转型，创新推动智能化发展：艾融软件公司是一家向以大型银行为代表的金融行业客户提供人工智能、虚拟现实技术为主的信创解决方案的新型高科技企业，公司业务包括：数字化金融服务及渠道业务类、数字化基础业务及运营管理业务类、大数据及人工智能创新应用类，涵盖创新业务咨询、IT系统建设规划。公司客户以大中型银行为主，全国20家系统重要性银行中的15家均为公司的客户，包括工商银行、建设银行、农业银行、交通银行4家大型商业银行。
    技术开发业务持续增长，毛利率保持稳定：2023年营收达6.06亿元，同比小幅增长0.07%，同期公司实现归母净利润为0.70亿元，同比增长36.78%，其中技术开发细分业务作为核心业务保持稳增长。2019-2022年，公司的营收规模实现了从2.13亿元到6.06亿元的迅速增长，其中2022年营收增速达43.80%，年复合增长率达22%。2023年，公司营业收入保持较为平稳的趋势，细分不同业务来看，公司的技术开发收入涨幅为9.20%，主要系老客户产生的新需求以及新客户的开拓。
    深耕智能领域，未来稳中向好。中国金融行业数字化转型正进入以智能化为特征的新时代，进一步催生了多元化的金融业务需求，为金融科技发展带来新一轮机遇。一系列金融科技政策的出台推动金融科技行业的健康发展，我国金融业数字化转型升级深入推进，金融机构技术资金投入持续增长。艾融软件不断深耕于金融信创领域，基于公司的研发储备，以及行业的未来增长预期，我们认为公司将受益于科技金融以及信息安全行业的发展，提振公司业绩。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为7.49亿元、9.39亿元、10.84亿元，同比分别增长23.49%、25.34%、15.49%，归母净利润分别为0.82亿元、0.99亿元、1.18亿元，同比分别为16.78%、20.27%、18.88%，EPS分别为0.39元/股、0.47元/股、0.56元/股，对应当前股价的PE分别为26.33倍、21.90倍、18.42倍。因此，我们预计公司未来发展趋势稳定，看好公司全面系统参与金融信创体系建设的未来发展，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争加剧的风险。

2024年中报业绩预告点评：中报业绩高增，轨交+新兴装备共筑增长

时代电气(688187)
    核心观点
    事件：公司发布2024年半年度业绩预告。24年上半年，公司预计实现归母净利润15.07亿元，同比增长30.56%；预计实现扣非归母净利润12.68亿元，同比增长36.50％。
    下游行业景气复苏，业绩实现快速增长：2024年上半年，公司业绩保持30%左右的较快增长，其中Q2单季度预计实现净利润9.39亿元，同比增长30.63%，环比增长65.50%。业绩增长主要受益于铁路投资增长、客流复苏等带来的轨道交通产品验收交付量的增长，以及功率半导体器件等新兴装备业务的增量贡献。
    24H1铁路投资创新高，轨交装备业务增长动能充足：2024年上半年，全国铁路完成固定资产投资3373亿元，同比增长10.6%，创历史同期新高，未来铁路投资有望保持高位。铁路客流量持续复苏，受疫情影响近三年动车组存在补坑需求，叠加存量铁路车辆更新维保需求带动高级修市场提前进入高增长期，看好动车组新车采招及维保需求共振向上。此外，中央推动大规模设备更新及公转铁，机车货车需求有望释放，新能源机车替代老旧内燃机有望带动机车量价齐升。今年以来，国铁集团已陆续发布165组动车组新车采购、330台机车采购以及323组高级修招标，预计下半年仍将有动车组新车和高级修招标，将有效支撑公司全年轨交业务交付和收入确认。另一方面，今年5月公司披露以联合体中标无锡至宜兴城际轨道交通施工总承包金额206.88亿元，其中公司最终所占业务金额约7亿元。公司城轨信号系统业务进展良好，有望为轨交装备业务贡献增量。
    产能持续爬坡，新兴装备业务有望保持高成长：功率半导体是公司新兴装备的重要收入来源之一，近两年实现快速增长，对新兴装备业务收入贡献保持在35%左右。公司建有6英寸双极器件、8英寸IGBT和6英寸碳化硅的产业化基地，产能持续爬坡中，未来有望持续带来业绩增量。2024年上半年，功率半导体行业出现价格上调，下游领域中消费电子逐步复苏，汽车电子、AI带来的高性能计算机通信需求等成为功率半导体产业新成长驱动力，行业需求有望复苏，公司市占率领先有望率先受益。同时，新能源汽车电驱系统、工业变流、海工装备等业务也实现较快增长，24Q1收入同比分别增长10.82%、18.35%和15.39%。公司IGBT模块市占率领先，新能源市场快速突破，传感器业务产能和交付量均持续提升。新兴装备业务作为第二增长极，将与轨交业务共同驱动公司业绩稳健增长。
    投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润38.29亿元、44.37亿元、50.53亿元，对应EPS为2.71、3.14、3.58元，对应PE为18倍、16倍、14倍，维持推荐评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险等。

央企设计龙头，低空经济+出海助成长

中交设计(600720)
    核心观点：
    首个央企设计资产通过重组分拆上市，设计平台整合实现蝶变。2023年12月，中国交建旗下三家公路院（公规院、一公院、二公院）和中国城乡旗下三家市政院（西南院、东北院、能源院）与祁连山资产重组，通过股权置换（祁连山将旗下水泥资产置出，置入中交集团旗下六家设计院资产）、发行股份购买资产、配套募集资金的方式分拆重组上市。勘察设计行业较为分散，行业兼具内生和外延发展，重组并购趋势凸显，行业集中度逐渐提升。公司重组上市后，设计主业有望借助资本市场巩固核心竞争力。
    基建设计领军企业，经营业绩与发展质效稳步提升。公司下属六家设计院历史悠久，各自在公路、市政、建筑等领域深耕多年且处于行业领先地位。公司控股股东为中交集团，是唯一由央企控股的基建设计上市公司。中交集团能够在品牌、渠道、业务、战略发展等多个维度为公司长期稳定赋能。中交集团内还有中咨集团、中交养护、水运院、民航院、铁道院等其他从事设计业务的企业尚未整合，为解决同业竞争，公司提出将在3年内收购集团内部剩余的公路、市政、建筑设计业务，公司未来成长性有望得到重塑。公司营收、归母净利润规模居行业首位，2023年六家设计院均完成对赌业绩。公司毛利率、净利率稳健，费用控制领先同行，资产负债率呈下降趋势。公司设计业务订单饱满，整体经营业绩与发展质效稳步提升。
    低空经济打开成长空间。近年来国内低空经济产业快速发展，3月低空经济首次被写入政府工作报告。基础设施建设是低空经济发展的基础，设计企业作为产业链的前端将率先受益。我们测算通用机场设计端的年均投资额约为20.7-34.5亿元，将为基建设计企业带来较大的增量空间。公司是基建勘察设计行业的龙头，是通用机场设计建造市场强有力的竞争者。2023年中国交建旗下民航总院、上海新时代、民航西南院中标民航设计项目合计占比高达81.40%。未来若民航设计院被整合注入，公司将受益于低空经济发展。
    出海机遇驱动海外业务实现高增长。2024年，随着固定资产投资增速放缓，国内建筑行业竞争激烈，行业盈利增速持续收窄。“一带一路”沿线国家基础设施建设相对落后，需求较为强劲，预计将为我国基建企业带来较多海外订单。公司旗下六家设计院致力于成为“一带一路”交通融通的先锋队，先后承担约30个国家的百余个各类项目，是中国企业在设计领域践行“走出去”战略的排头兵。2023年公司海外业务营收占比为3.24%，排名位居行业前列。未来公司将依托中交集团在海外的150余个分支机构，凭借中交集团的全产业链服务能力和资源整合优势，大力拓展海外业务，有望与中交集团旗下中国港湾等出海平台形成协同效应，海外业务仍有较大提升空间。
    投资建议：公司基建设计主业有望受益于控股股东的资源禀赋、齐备的业务资质及丰富的项目经验，公司海外业务及低空经济发展空间大。预计公司2024-2026年分别实现归母净利润17.91/20.84/24.77亿元，对应PE分别为10.36/8.90/7.49倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：新签订单下滑的风险；应收账款回收不及预期的风险；地缘政治风险；低空经济发展不及预期的风险等。

2024年半年度业绩预告点评：Q2淡季仍具韧性，重回百亿在途

三只松鼠(300783)
    核心观点
    事件：7月16日，公司披露业绩预告，预计24H1收入50.4~51.0亿元，同比+74%~76%；归母净利润2.86~2.92亿元，同比+86%~90%；扣非净利润2.25~2.31亿元，同比+208%~215%。预计24Q2收入13.9~14.5亿元，同比+40％～46％；归母净利润亏损0.16～0.23亿元，较去年同期减亏0.15～0.22亿元，扣非净利润亏损0.32~0.38亿元，同比减亏0.25~0.31亿元。
    线上渠道持续赋能，24Q2淡季收入展现较强韧性。预计24Q2收入同比+40%~47%，二季度为零食行业淡季，公司业绩展现较强韧性，主要得益于线上渠道触达能力与布局广度提升，“D+N”全渠道协同打法夯实。1）短视频，24Q2抖音GMV逐月连续高增；2）综合电商，阿里/京东货架电商用户有所回流，公司传统电商基本盘能力扎实，618大促期间旗舰店销售位于天猫/京东休闲零食店铺榜单首位；3)线下分销+量贩+社区门店全面布局，带来部分边际增量；4)子品牌小鹿蓝蓝通过新定位及品销合一组织变革实现良好增长。
    供应链增效成果显著，24H1盈利能力改善。根据业绩预告收入与归母净利润中枢测算，24H1归母净利率为5.7%，同比+0.4pcts；在高端性价比引领、终端价格逐渐实现略高于白牌产品的同时，公司盈利能力提振，预计得益于供应链创新升级、增质提效。24年6月北区供应链集约基地开工，覆盖十大单品的自主加工、仓储、配送等全链路业务；伴随自供比例提高与链路层级缩短，效率存在进一步上行空间，总成本领先将持续强化高端性价比壁垒。
    做强全渠道+布局全品类，两百亿轨迹日益清晰。短期看，公司7月官宣正式进军乳饮赛道，坚果乳同时具备坚果+乳饮属性，更好契合送礼场景，Q3中秋与国庆双节有望同礼盒装延续年货节景气；线上抖音+综合电商增长红利较为确定。长期看，坚果饮品系列已得到市场验证，或将成为“两百亿矩阵”中重要业务板块之一；松鼠坚定做好线下拓展，分销终端与社区店建设或带来渠道增量。公司积极为全渠道适配全品类产品，三年增长目标清晰、动能充沛。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为3.5/4.9/6.8亿元，同比+59.3％/39.1％/39.0％,EPS为0.87/1.21/1.69元，对应PE为23/16/12X,考虑到下游渠道竞争与拓展节奏存在不确定性，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期的风险；食品安全的风险。

中纺标首次覆盖报告：领航轻纺检测，行业回暖稳步前行

中纺标(873122)
    摘要：
    中纺标为纺织服装检验检测服务行业领军企业：经近二十年的发展，公司拥有多个国家、省级授权的检测服务平台，且是多个行业技术平台承担单位，具有较强的行业影响力；同时牵头及参与多项国际、国家和行业标准制修订，引领行业技术进步。多次获得国家标准创新贡献奖和纺织科技进步奖，为规范市场秩序和保护消费者的健康和利益提供了重要的技术支撑。公司在纺织品检测能力、服务范围、研发能力等多方面均具有较强的实力，公司已成为国内最具市场竞争力的纺织品检测机构之一。
    主营业务小幅提升，积极开拓细分业务：公司主营业务为检测业务，公司通过提升检测能力，加大市场开拓力度，助力检测业务同比增长；2023年公司检测业务实现营业收入1.63亿元，占比85.10%，同比增长0.47%。公司积极开展国家标准样品研制工作，加大宣传力度，着重市场客户开发，耗材销售业务收入保持平稳增长态势；2023年耗材销售业务实现营业收入724.70万元，占比3.78%，同比增长37.31%。
    毛利小幅下滑，现金流有所改善：公司2021-2023年销售毛利率分别为55.38%/51.06%/47.86%；销售净利率分别为20.00%/19.31%/16.51%。2024Q1公司毛利率为32.25%，较去年同期减少7.53个百分点；营业总成本增长速度快于营业收入增长速度，导致净利率下降。2024Q1公司净利率为-4.11%，较去年同期减少4.14个百分点。2023年经营活动现金流量净额较2022年同期多流入2,775.94万元。
    纺织行业回暖，检验检测市场迎机遇：2024年，国内宏观经济将持续回升，随着新型城镇化和城乡融合进程加快，我国超大规模、不断升级的内需市场优势仍然明显，将是支撑纺织行业高质量发展的首要动力。与此同时，我国推进共建“一带一路”走过金色十年，与沿线国家开展纺织服装产业链共建的合作基础不断巩固，将为纺织行业进一步开拓多元化国际市场和构建国际化供应链体系提供有利条件。
    投资建议：未来公司计划加强各业务板块市场开拓力度和业务协同，持续提升公司市场占有率，通过募投项目建设，扩大现有业务板块规模，做大做强主营业务。在此基础上，积极推进并购项目，开辟多元化发展的新路径，有望实现公司整体运营规模高效跨越式增长。预计公司2024-2026年营收分别为1.97亿元、2.05亿元、2.13亿元，同比分别增长3.04%、4.01%、3.53%，归母净利润分别为3,138.37万元、3,345.11万元、3,547.74万元，同比分别为-5.23%、6.59%、6.06%，EPS分别为0.34元/股、0.36元/股、0.38元/股，对应当前股价的PE分别为103.34倍、96.95倍、91.42倍。首次覆盖，给与“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争加剧的风险。

2024年半年度业绩快报点评：Q2业绩增长超预期，新品上市贡献新增量

天坛生物(600161)
    核心观点：
    事件：2024.7.12公司发布2024年半年度业绩快报，公司2024年上半年营业总收入为28.41亿元，同比增长6%；归属于上市公司股东的净利润为7.26亿元，同比增长28%；扣非归母净利润7.24亿元，同比增长29%。
    Q2营收和利润增长均超预期。24Q2公司营收16.19亿元，同比增长16%；归母净利润4.09亿元，同比增长34%，归母净利率25%；扣非归母净利润4.11亿元，同比增长34%。主要由于产品价格、成本费用管控带来经营质量提升。
    浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。公司依托央企平台优势，在浆站数量和产能建设方面始终保持国内领先；2023年公司16家新建浆站获得采浆许可，正在运营的浆站数量达76家，采浆量2415吨，同比增长19%，约占国内行业总采浆量的20%。公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，截至2024年3月，在营单采血浆站数量达80家。随着新建浆站逐步投入运营，公司采浆总量将持续爬坡增长。
    新品上市增厚业绩，在研管线丰富。2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代高纯静丙在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子VIII获得上市许可，产品矩阵进一步丰富，2024年为公司带来新的业绩增量。在研产品来看，公司在研包含血液制品和基因重组产品十余个，围绕血友病等罕见病、免疫缺陷、重症感染等领域形成多品种研发管线，重组人活化凝血因子七（rhFVIIa）、皮下注射人免疫球蛋白处于III期临床试验阶段，长效重组人凝血因子VIII处于I期临床试验阶段。
    公司公布2024年经营目标，彰显发展信心。2024年财务预算报告显示，天坛生物2024年经营目标预计收入61.26亿元，同比增速18%，净利润17.91亿元，同比增速19%。按照天坛生物持股成都蓉生74%股份计算，预计2024年天坛生物归母净利润约13.3亿元。
    投资建议：天坛生物是国内血制品龙头企业，截至2023年，公司拥有单采浆站数量102家，预计具备4000-5000吨的血浆处理能力，赶超国际一线血制品公司的业务规模。公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，我们预计公司2024-2026年归母净利润为13.1/15.4/18.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE为35/30/26倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

多区域布局+经营包袱优化，中期业绩预告好于预期

三特索道(002159)
    核心观点：
    事件：1H24公司预计实现归母净利6000-9000万，同比增18%至77%，预计实现扣非净利5600万元—8400万元，同比-10%至+35%。其中，Q2预计实现归母净利0.26-0.56亿元，同比+18%至+154%，实现扣非净利0.23-0.51亿元，同比+16%至+159%。
    1H24多区域项目布局优势显现。公司公告预计1H24营收同比仍有下滑，我们认为主要因核心景区梵净山，以及武汉、千岛湖项目上半年受天气因素影响表现不佳，但部分被华山、猴岛、庐山、珠海项目的增长所抵消。其中，华山北峰索道上半年接待游客量同比+14%；海南猴岛在新营销、新产品、新项目驱动下营收增长超10%；珠海项目游客人数和总收入均实现双位数增长；庐山项目基于强势的IP营销，上半年游客接待量和营业收入同比增长均超一成。
    降本控费持续推进，1H24减值事项减少贡献增量。公司自国资入驻以来持续推进降本增效、解决历史遗留的包袱问题，1H24减值计提事项大幅减少推动利润大增。其中，公司去年同期存在房屋拆迁补偿计提预计负债1371万元，以及对参股公司的长期股权投资计提减值准备1337万元。
    投资建议：公司当前经营改善趋势明确，预计今年减值事项减少+梵净山暑期扩容效应显现将带来可观利润释放空间，同时中长期亦有储备项目推出驱动持续增长。我们暂不调整盈利预测，预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.0、2.2亿元，对应PE各为14X/12X/10X，考虑公司当前估值仍低于同业，维持“推荐“评级。
    风险提示：自然灾害等不可抗力的风险；新项目建设进展低于预期的风险。

商业地产系列报告一：产投为矛地产为盾，科技园区新篇章

张江高科(600895)
    核心观点：
    立足科技产业：公司成立于1996年，同年挂牌上市，是主营房地产园区开发、运营和产业投资的公司，实控人为上海浦东新区国资委。经过30余年的发展，公司立足科技产业的发展，围绕科技地产打造全生命周期发展模式，为科技企业提供从孵化加速到研发办公的全产业发展载体，为科创公司提供物理空间、产业投资等各方面资源。2023年，公司实现营业收入20.26亿元，归母净利润9.48亿元，其中房地产业务实现收入20.02亿元、投资相关业务实现收益8.51亿元。
    汇集高科技产业的国家级园区：公司主要资产为位于上海浦东新区的张江科学城的高科技园区。张江科学城规划面积220平方公里，具有“一心两核、多圈多廊”的空间布局。目前汇聚24000多家企业，含国家、市级研发机构、跨国公司地区总部、高校和科研院所等。截至2023年末，贡献租金收入的主要出租房地产建面规模133.12万方，均位于张江区域，其中研发楼、厂房、办公楼业态建面占58.81%。
    园区招商与产业投资相辅相成：公司运营主要包括产业园区招商服务、产业投资两方面。1）园区：通过全周期持有物业，形成“招商+服务”的业务链条，并可在项目成熟期通过REITs等通道退出并运营管理项目，实现成熟阶段的轻资产经营；2023年，张江科学城引入重点企业63家。2）投资：形成“直投+基金+孵化”的全过程投资方式入股投资高科技企业并获得投资收益；截至2023年末公司累计直投项目52个，投资总额38.6亿元。资产通过REITs上市后公司可投资于上市REIT，获得投资收益；所投企业也可在张江科学城内办公发展；因此园区业务和投资业务相辅相成，形成全生命周期的运营模式。
    加大专业科技投资力度：公司建有专业的投资团队，加大科技投资力度。公司通过直投、创投、设立基金等方式参投生物医药、电子科技等行业的公司。截至2023年末，公司主要参股16家公司，2020-2023年，公司每年新增投资的企业数量分别为12家、13家、5家、5家。2021-2023年，公司投资企业中每年分别有2家、6家、3家企业于科创板上市，彰显公司专业的投资能力。
    投资建议：公司立足科技产业，是围绕科技地产发展的全生命周期运营公司。房地产业务以园区运营和开发为主，通过招商和服务的业务链条全周期持有运营物业，是公司稳定发展的基石；投资业务实现收益占利润总额的比例基本维持在50%以上，为公司业绩增长带来弹性。我们预计2024年-2026年归母净利润分别为11.08亿元、12.07亿元、12.65亿元，对应PE为25.57X、23.46X、22.40X。我们看好公司在全生命周期模式下稳中有升发展前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：政策实施不及预期的风险，园区运营不及预期的风险，宏观经济不及预期的风险，芯片制造行业发展不及预期的风险，生物医药发展不及预期的风险，投资业务收益不及预期的风险，房地产销售不及预期的风险。

公司深度报告：国内超声波传感器龙头，产品技术性能优异

奥迪威(832491)
    核心观点：
    奥迪威：国内精密智能超声波传感器龙头，研发驱动产品升级。公司深耕传感器与执行器领域二十余年，2015年5月公司成功登陆新三板，2022年6月于北交所上市，2023年7月入选国家第五批专精特新“小巨人”企业名单。公司主要产品按技术原理及其功能可分为感知层的传感器与执行层的执行器两大类。传感器带动业绩高速增长，盈利能力稳中有升。股权相对分散，除前三大股东外，其余股东持股均低于5%，德赛西威等产业资金积极入股。股权激励绑定高管及核心技术人员利益，增强团队凝聚力。
    传感器是“万物互联之眼”，国内战略地位不断提高。传感器历经“结构型-固体型-智能型”的技术迭代，智能传感器是决定未来信息技术产业发展能级的关键核心与先导基础，上游涉及半导体、金属、陶瓷等原材料以及敏感、转换、信号处理、辅助等元件，中游包括各类传感器模组组装与产品制造，下游则是汽车电子、工业电子、消费电子、网络通信、智慧医疗、仪器仪表、智能家居等领域的终端设备或系统集成。据中国（无锡）物联网研究院、赛迪顾问、亿渡数据、中商产业研究院统计，2023年全球传感器市场规模约2,003亿美元/+8.6%，其中智能传感器市场规模约468.9亿美元/+12%，全球智能传感器渗透率约23.4%，存在较大抬升空间，2023年国内传感器市场规模约3,884亿/+14.3%，约占全球的27.4%，其中智能传感器市场规模约1,336.2亿/+15.7%，约占全球的40.2%，国内智能传感器渗透率约34.4%。超声波传感器是智能传感器的重要分支，汽车产量回暖、ADAS搭载率走高、行泊一体化大规模落地将提振车载超声波传感器需求，机器人有望成为超声波传感器的下一站风口。
    公司产能有序扩张，产品技术性能优异。据公司发展规划，2027年高性能超声波传感器产线升级及产能扩建项目达产后，每年超声波传感器将新增产能6,160万只，较2021年直接翻番，大陆、诺博、比亚迪、德赛西威预计将成为公司车载超声波传感器的需求贡献主力。多层触觉及反馈微执行器开发及产业化项目达产后，每年压触传感器与压触执行器将分别新增产能2亿只与1.2亿只，华硕、Vivo、小米与华为、三星将分别对它们进行消化，公司2023年传感器的产能利用率维持在75.6%的高位。公司产品技术性能可与外资“掰手腕”，品牌持续积累，汽车电子方面，公司产品参数上与博世、村田制作所各有千秋，差异化竞争愈发激烈，智能仪表方面，公司渗透欧美，客户稳定，智能家居方面，公司首创芯片级雾化模组，支持二次开发，消费电子方面，公司压触反馈升级消费者痛点，产品进度领先。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为5.81/7.13/8.54亿，归母净利润分别为0.93/1.15/1.39亿，EPS分别为0.66/0.82/0.99元。综合相对估值法与绝对估值法，公司最终每股合理估值区间为13.94-16.40元，首次覆盖，给予奥迪威“推荐”评级。
    风险提示：国内外传感器与执行器政策存在不确定性的风险；下游汽车电子、智能仪表、智能家居、消费电子需求修复缓慢的风险；传感器与执行器行业竞争加剧的风险；新一代AK2车载超声波传感器、压电触觉反馈微执行器等新产品开发不及预期的风险；传感器与执行器行业技术变革加快的风险。

大唐集团旗下综合电力平台，火电盈利修复空间大

大唐发电(601991)
    核心观点：
    大唐集团旗下综合电力平台。公司是大唐集团旗下综合电力平台，以及集团旗下火电业务的最终整合平台，装机主要分布于全国19个省、市、自治区。截至2023年年末，公司控股装机73.28GW，其中煤机、燃机、风电、光伏、水电装机分别为45.62GW、6.63GW、7.46GW、4.37GW、9.20GW，占比分别为62.3%、9.0%、10.2%、6.0%、12.6%。此外公司参股宁德核电和塔山煤矿等优质项目，近5年年均投资净收益超过25亿元。
    火电行业：电改促业绩稳定性提升，板块有望迎估值重塑。目前煤电收入以电能量电价为主，占比在75%以上，因此盈利能力受煤价影响大，周期属性强。以大唐发电为例，过去10年间公司火电业务毛利率在-10.1%~32.9%之间、度电毛利在-0.036~0.118元之间大幅波动。随着电改推进，煤电调峰、调频等调节性价值持续提升，带动容量补偿、辅助服务收入占比提升。我们测算，至2030年煤电将有50%左右收入来自边际成本低、稳定性高的容量补偿和辅助服务，其或将成为煤电主要且稳定的利润来源，煤电公用事业属性将显著提升。目前火电板块PB均值为1.22x，随着其由周期属性向公用事业属性转变，板块PB相对核电2.14x、水电2.92x有较大修复空间。
    煤价进入下行通道，公司火电盈利修复空间大。我们测算今年煤炭整体供需将进一步宽松，长期来看“双碳”能源转型抑制煤炭需求，煤价重心有望持续下移。目前公司电源结构仍以火电为主，2023年公司火电装机与发电量分别为52.25GW和2266亿千瓦时，占比分别为71.3%和82.4%，并且燃料成本占火电营业成本的85%以上，因此公司火电板块盈利能力修复空间大。我们测算在2024年火电上网电价下降3%（0.013元/千瓦时），燃料成本下降6%（0.02元/千瓦时）的情景下，火电业务利润总额将增加670%（17.6亿元）至20.1亿元，对应单位GW利润总额4000万元左右。展望远期，随着容量补偿和辅助服务成为主要利润来源，预计2030年火电单位GW利润总额将提升至1.2-2.5亿元。
    公司新能源开发进入加速期，储备项目支撑长期成长空间。公司大力推进低碳清洁能源转型，2023年新能源总装机11.83GW，营收79.14亿元、利润总额30.36亿元，十四五以来装机、营收复合增速均为24%。2023年新能源装机、营收、利润总额占比分别为16.1%、6.5%、54.5%。随着风电、光伏上游价格下降，我们预计新能源建设将进入加速期，2024-2025年新增装机分别为6GW、8GW，同比分别增长64%、33%。公司依托传统能源调峰等优势，多措并举获取新能源项目资源，十四五以来累计完成项目核准21.13GW，支撑新能源装机长期成长空间。
    投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为41.53/52.67/62.26亿元，对应PE分别为13.7x/10.8x/9.2x。长期来看，电改将推动火电业绩从强周期性转向高度稳定性，且在发展新能源方面具有资源及消纳优势，估值有望迎来重估。我们认为公司估值仍有提升空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价超预期上涨的风险；新能源开发进度不及预期的风险；上网电价下调的风险。

“存储+MCU+传感”平台公司，受益于下游需求持续复苏

兆易创新(603986)
    核心观点：
    “存储+MCU+传感”多领域布局的头部IC设计厂商。公司是国内“存储+MCU+传感”龙头公司，产品全面覆盖消费、工业、汽车市场，公司深耕研发，充分受益于国产替代浪潮以及行业周期底部反转，随着公司在自有品牌DRAM持续深耕，公司未来长期盈利空间将进一步打开。
    存储芯片拐点已至，公司“NOR+DRAM+NAND”多领域布局。随着存储市场逐步回暖，Flash行业景气度持续重新上行，公司在消费电子、工业、汽车等领域持续渗透，2023年公司NOR Flash出货达到历史新高，预计2024年仍保持市占率优先策略，进一步巩固NOR Flash行业龙头地位；公司协同发展NAND产品线，向汽车、工业市场持续开拓，公司GD5F全系列产品通过AEC-Q100车规级认证，与车规级SPI NOR Flash互补搭配，有望进一步发力汽车电子市场；在DRAM领域，公司持续投入研发，利基型DDR3L、DDR4覆盖容量1-8Gb，同时推进1Xnm级工艺制程下的DRAM技术，自23Q3起公司专注自有品牌DRAM产品，供应链与国内头部厂商合作，公司DRAM业务天花板有望持续抬升。
    国内MCU龙头进军车规市场，传感器业务多领域布局。公司目前MCU产品已成功量产46大产品系列，超过600款MCU产品供市场选择，公司推出GD32A503系列车规级MCU产品，进一步提升公司在车规和工业的市场份额，随着消费、工业市场的逐步回暖，我们认为MCU市场将会在下半年触底，库存和价格将逐步回暖，公司在MCU市场布局多年，有望实现率先复苏。
    投资建议：存储市场底部反转信号明显，公司产品线持续提升市场占有率，产品竞争力逐步加强。我们预计公司2024-2026年实现营业收入74.91/92.99/105.92亿元，预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为11.67/15.57/19.64亿元，当前市值对应PE为52.48/39.34/31.19倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品价格回升不及预期的风险；新业务开拓不及预期的风险；下游需求增速放缓的风险。

2024年上半年业绩预告点评：量价齐升，24H1公司利润高增

紫金矿业(601899)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年上半年业绩预告：24H1公司预计实现归母净利145.5-154.5亿元，同比+41%-50%，环比23H2增长35%-43%，实现扣非归母净利148.5-157.5亿元，同比+54%-63%，环比23H2增长24%-32%。其中，24Q2公司预计实现归母净利82.9-91.9亿元，同比+71%-89%，环比+32%-47%；实现扣非归母净利86.3-95.3亿元，同比+101%-122%，环比+39%-53%。
    1H24矿产品量价齐升，带动公司业绩大幅增长：（1）量：24H1公司矿产铜同比+5.3%至51.8万吨，矿产金同比+9.6%至35.4吨，矿产银同比+1.3%至210.3吨，产量计划完成率分别为47%、48%、50%。分季度看，公司24Q2矿产铜、金、银分别为25.5万吨、18.6吨、108.3吨，环比-3%、+11%、+6%。其中，卡莫阿–卡库拉铜矿III期选厂提前半年竣工，于6月10日正式出产首批精矿，预计24Q3完成产量爬坡。（2）价：主力金属价格同比、环比均实现大幅走高。24H1电解铜均价同比+10%至74,640元/吨，黄金均价同比+20%至521元/克，白银均价同比+28%至6,790元/千克。分季度看，24Q2电解铜、黄金、白银均价分别环比+15%、+13%、+26%。
    公司找矿增储取得重大突破，内生增长动能强劲：公司旗下的西藏巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿合计新增备案铜金属资源量新增577.7万吨至1,837.7万吨，约占中国2022年末铜储量的14.2%。（1）巨龙铜矿：铜金属资源量新增1,472.6万吨至2,588万吨，为并购时核实铜金属资源量的2.5倍，23年巨龙铜业实现矿产铜15.44万吨，目前二期改扩建项目已全面启动，预计26Q1试生产，达产后年产铜提高至30-35万吨；（2）铜山铜矿：铜金属资源量新增365万吨至超560万吨，23年宝山铜业实现矿产铜11万吨，目前浅部Ⅱ号矿体的地下开采正在建设，预计24年投产，达产后年产铜1.2万吨。公司自主研究和找矿勘查比较优势突出，约50%以上铜、金资源和90%以上锌（铅）资源为自主勘探获得，单位勘查成本显著低于全球同行。
    投资建议：公司自主勘探能力较强，重点矿山项目储备丰富，未来铜金矿产量有望保持稳定增长，远期成长动能足。根据公司未来五年主要矿产品产量规划，2023-2028年公司铜、金、锌（铅）、银、锂、钼产量按规划中值计算的CAGR为9%、9%、4%、10%、147%、30%。在金铜上升周期明确背景下，公司项目陆续投产带来产量释放，公司盈利有望走高。我们预计公司2024-2026年归母净利润为318、399、423亿元，对应EPS为1.2、1.5、1.6元，对应PE为15、12、12x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）金铜等金属价格大幅下跌的风险；2）公司新建项目投产不及预期的风险；3）公司新增产能释放不及预期的风险；4）海外地缘政治变化的风险。

江苏国信2024上半年业绩预告点评：江苏电力需求旺盛，在建装机规模大

江苏国信(002608)
    核心观点：
    事件：公司发布2024半年度业绩预告，预计2024年上半年归属于上市公司股东的净利润17~18亿元，同比增长51.68%~60.60%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润15.5~16.5亿元，同比增长53.95%~63.88%。
    电量增长、煤价下行推动盈利能力持续提升。2024Q2单季度公司归属于上市公司股东的净利润为9.21~10.21亿元，同比增长6.72%~18.31%，表明公司2024Q2盈利能力得到继续提升，我们判断煤价回落、公司射阳港100万千瓦机组投产带来电量增长是主要原因，另公司加强成本费用控制，争取辅助服务收益等对业绩增长也带来增量。
    煤价持续走弱、江苏电力需求旺盛，公司全年业绩继续提升值得期待。6
    月份以来市场煤价旺季不旺，持续下跌，截止2024.7.8，秦岛5500大卡动力煤平仓价845元/吨，相比去年同期下降5元/吨;展望2024Q3，今年来水形势较好，水电及新能源出力增长或压制电煤需求，市场煤价有望继续走弱。2024年1~5月，江苏省用电量3235亿KWH，YOY+9.66%，整体电力需求旺盛。在煤价回落、电价稳定、电力需求旺盛背景下，公司全年业绩有望持续提升。
    控股、参股在建装机600万千瓦投运在即，长期成长性可观。公司目前已投运机组装机容量1545.4万千瓦，其中江苏省内燃煤890.2万千瓦、燃机259.2万千瓦，山西省燃煤机组396万千瓦。2023年9月26日，公司射阳港#1机组投产，将为公司2024年上网电量带来增长。公司目前在建控股装机500万千瓦，占公司已投运燃煤装机的38.87%。其中，滨海港2*100万千万机组预计2024年底投运，沙洲2*100万千瓦机组预计2025年中投运，一控一参的靖江2*100万千瓦机组也有望于2025年底投运，在建机组的建成，将为公司提供持续的业绩增长动力。
    盈利预测及投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为29.73亿元、34.54亿元、39.19亿元，对应PE分别为9.89倍、8.51倍、7.50倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价超预期上涨的风险；上网电价下调的风险。

2024年半年度业绩预告点评：Q2增速创历史峰值，特饮与第二曲线共振

东鹏饮料(605499)
    核心观点：
    事件：7月10日，公司披露业绩预告，预计24H1收入78.6～80.8亿元，同比+44%～48%；归母净利润16.0~17.3亿元，同比+44%～56%；扣非归母净利润15.5～16.8亿元，同比+56%～70%。24Q2收入43.8~46.0亿元，同比+47~55%；归母净利润9.4~10.7亿元，同比+53~75%；扣非归母净利润9.3~10.6亿元，同比+72~97%。
    收入增速创Q2历史峰值，特饮高景气+补水啦放量。24Q2收入预计同比+47~55%，增速为上市至今单二季度最高值，主要得益于：1）宏观复苏节奏偏慢背景下产品高性价比优势进一步彰显；2）网点开发节奏明显偏快叠加单店动销旺盛，下游渠道库存下降，订单需求超出产能供给，部分订单累积至季度末释放；3）全国气温较常年同期偏高，雨水较少的西南与北方成为新的增长极；4）补水啦在网点快速开发+SKU扩充+促销支持+代言人等多因素推动下表现持续亮眼，日销峰值持续创历史新高。
    规模效应、精细化管理叠加成本回落，Q2盈利能力显著改善。24Q2归母净利率为21.4%~23.2%，同比+0.8~2.6pcts，绝对值为上市至今单季度最高值，若剔除投资收益因素，扣非归母净利率同比+3.1~4.9pcts，预计主要得益于：1）特饮大单品规模红利持续释放；2）数字化叠加渠道精细化管理，推动内部效率提升；3）渠道杠杆效应推动下，补水啦突破关键收入体量后步入利润扩张期；4）白糖、pet瓶与纸箱等大宗原料价格同比下降。
    投资建议：上调盈利预测，预计2024~2026年收入同比+37%/25%/22%，归母净利润同比+43%/26%/25%，PE为29/23/18X，公司业绩的确定性与成长性较稀缺，短期看7-8月随着气温攀升+雨水带北移+奥运赛事，动销有望延续旺盛，公司将冲击24财年目标，叠加白糖与包材等成本同比延续下降趋势，利好利润端弹性释放，长期空间则需关注特饮产品裂变+第二增长曲线持续性，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，新品表现不及预期的风险，食品安全风险。

1H24业绩预告点评：需求韧性驱动业绩高增，新业务布局持续推进

学大教育(000526)
    核心观点：
    事件：公司发布1H24业绩预告，1H24预计实现归母净利1.30-1.85亿，同比+46%~108%；实现扣非净利1.18-1.73亿，同比+21%~77%。
    取业绩预告中值，预计公司Q2扣非净利同比+67%。以业绩预告中值计算，我们预计公司Q2实现归母净利1.58亿/同比+87.5%，实现扣非净利1.46亿/同比+67.2%。公司Q2业绩维持较快增长趋势，一方面预计仍主要受益于个性化教育业务聚焦的高中学段政策友好，且需求持续增长，叠加公司持续提升经营效率、优化成本费用，推动盈利能力显著改善。另一方面，公司自双减后开始大力推进推进职业教育、文化阅读、医教融合等新业务发展，预计亦开始贡献部分增量。
    签约岳阳现代服务职业学院，职教转型持续推进。公司自推动业务转型以来，已完成对近10所中等职业学校的收购与托管，并聚焦“专精特新”和“紧缺人才”两大方向，与全国范围内多所高等职业院校、行业企业达成合作，项目覆盖共建产业学院、二级学院、实习实训基地、产教融合基地，以及产教融合人才培养、产教融合校企合作等诸多方面。1H24公司完成与岳阳现代服务职业学院签约，待校址落成后，公司将参与岳阳现代服务职业学院的合作运营，共同开展聚焦“专精特新”和“紧缺人才”领域的高质量职业教育实践。
    投资建议：公司当前成长逻辑清晰，传统个性化教育业务受益产业规范化发展趋势，供需优化驱动盈利能力提速。职教、普高等综合教育服务业务在外延并购加速推进下，有望充分享受当前升学+就业并重的双重需求。暂不调整盈利预测，预计公司2024-26年归母净利至2.6亿元、3.3亿元、4.2亿元，对应PE各为27X、22X、17X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业政策变化的风险；招生进展、新业务拓展低于预期的风险。

受益于MLED及超高清趋势，出海带来增长alpha

诺瓦星云(301589)
    核心观点：
    公司是国内LED显控和视频处理系统龙头，过去三年份额持续扩张。公司在技术和客户方面具有竞争优势。过去三年公司LED显控系统营收增速显著高于行业和竞争对手，获客能力强。目前公司国内市占率处于绝对领先。经测算，2023年公司在国内LED显示控制和视频处理系统市场的占有率约为68%，单视频处理系统的国内市占率超过50%。
    出海发挥竞争优势，为公司带来增长alpha。未来三年全球LED市场将以18.4%的年复合增长率持续增长，美洲和EMEA（包括欧洲、中东和非洲）市场的年复合增长率分别为22.73%和21.5%，相较于国内市场，海外市场增速更快。公司依托自身在产品性价比、销售服务体系、海外活动承办经验和品牌方面的优势扩张海外市场，收入和毛利率双升。Barco是公司在海外最主要的竞争对手。与之相比，公司除产品性价比优势显著之外，在主业上更加专注且在研发上更为投入。2020-2023年公司境外营收快速增长，产品境外毛利率远高于境内。
    行业技术革新为公司带来增长beta。小间距LED产品优势叠加成本下降，商用、家用显示需求成为增量，2022年开始小间距LED的渗透率加速提升至60%，是当下以及未来几年的主流产品。MLED大势所趋，2025年将迎来应用规模化落地元年，目前全球渗透率大约为5%，预计到2027年会提升到10%。8K超高清技术对显示控制系统的数量和性能要求更高，XR和3D裸眼带来新的增长点。随着超高清视频普及，视频处理系统核心地位上升，平均价格上涨。视频处理系统与发送卡集成化趋势有助于提升公司客户粘性。
    市场增速估算：对于小间距LED（P2.5-P1），接收卡的销量增速等于LED出货面积增速；而对于MLED（P<1），接收卡的销量增速大于LED出货面积增速。因此，LED显控系统市场增速大于且比较接近LED行业出货面积的增速，由于LED单位面积价格下降，LED出货面积的增速大于销售额的增速。视频处理设备市场同样受到小间距和高分辨率的拉动，小间距LED显示屏的无缝拼接和高清对视频处理设备提出了更高的技术要求，视频拼接器的需求增加且视频控制器逐渐与发送卡形成1:1的对应关系。随着点间距的缩小，视频处理设备占LED显示屏的成本比例不断提升，若假设未来视频处理设备占LED显示屏的成本比例平均为6%计算（2023年约为4%），则2027年全球视频处理设备市场空间约84亿，2023-2027年复合年增速超过35%。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入38.33/50.68/67.26亿元，同比增长25.49%/32.24%/32.70%；实现归母净利润8.08/11.39/15.55亿元，同比增长33.16%/40.87%/36.59%；当前股价对应PE分别为22.24/15.79/11.56倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求变动的风险；市场竞争加剧的风险；新技术应用不及预期的风险。

业绩保持高速增长，海外并购提升全球竞争实力

心脉医疗(688016)
    核心观点：
    事件：1）公司发布2024年半年度业绩预告的自愿性披露公告，预计2024H1实现营收7.77~8.08亿元（+25%~30%），归母净利润3.91~4.19亿元（+40%~50%）;2）公司发布关于受让Optimum Medical Device Inc.（简称OMD）股权的公告，拟使用自有资金6,500万美元受让OMD公司72.37%股权。
    新品入院顺利促进稳定增长，海外市场布局加速推进。2024年1-6月公司整体销量实现较好增长，带动公司净利润快速增长，主要是创新产品Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统、Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统、ReewarmPTX药物球囊扩张导管持续发力，新产品Talos？直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus？分支型术中支架系统入院家数及终端植入量增长较快。此外，公司持续开发地市级、县级医院市场，积极推动全球范围内与区域行业领先客户的合作，持续推进主动脉及外周介入产品在欧洲、拉美、亚太等国家的市场准入和推广，新品上市前临床试验有序展开。
    拟全资持有Lombard，形成全球差异化竞争力。Lombard为OMD下属全资子公司（英国及德国公司），其具备满足CE、FDA及日本PMDA要求的覆盖产品研发、生产和销售的质量管理体系，拥有完善的组织架构和团队。此次受让并全资持有OMD及其旗下Lombard，有望在产品、技术、知识产权及管理体系等方面赋能，并助力公司进一步增强自身全球差异化竞争力：一方面，Lombard业务具备多年技术积累，已形成丰富且具较强竞争力的产品管线，在欧美及日本等发达国家拥有20余年产品推广历史，产品覆盖23个国家；另一方面，Lombard具备先进的制造工艺技术（如自动编制、自动缝合、自动抛光等），能赋能并显著提升公司产品性能及生产效率，有望在心脉在研产品中逐步延伸应用。
    海外子公司经营持续向好，有望深度协同贡献业绩增量。据公司公告，近年OMD经营业绩持续改善，营业收入保持增长，2023年同比增长43.55%且亏损逐步收窄（2024Q1仅微亏），并预计于2024年度实现扭亏为盈。同时，心脉医疗拟通过此次收购建立欧洲市场业务平台，搭建多个境外业务中心实现市场的深度覆盖，进而深化推进国际化战略。据公司公告，欧洲主动脉瓣覆膜支架市场规模将于2029年达到8.24亿元（占全球22.8%，仅次于美国），同时公司有望在未来5年将在欧洲市场的市占率逐步从2022年的不足2%（按手术量）提升至10%以上。
    投资建议：心脉医疗是国内主动脉及外周血管介入领域的龙头企业，自主核心产品性能已部分达到国际先进水平，国内外市场持续顺利拓展，未来有望逐步成长为全球心血管领域领先企业。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为6.67/9.00/12.11亿元，同比增长35.37%/35.07%/34.48%，EPS分别为5.41/7.30/9.82元，当前股价对应2024-2026年PE为19/14/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、研发进展进展不及预期的风险、新品推广效果不及预期的风险、产品降价超预期的风险。

稳健+积极的性价比标的

五粮液(000858)
    核心观点：
    事件：6月28日，公司召开股东大会，公司管理层针对公司2023年经营情况和2024年重点工作进行交流。
    大单品稳健经营：公司今年针对核心大单品第八代五粮液实施了控量挺价的策略。从目前进展来看，在销量方面：根据广州日报，第八代五粮液的动销和回款进度符合公司预期，社会库存也比较合理。在刚过去的端午节，第八代五粮液的动销保持了两位数的同比增长；在价格方面：根据百荣酒价的数据，第八代五粮液批发价格在3月-4月由925元上行至940元；5-6月稳定在940元；6月20日以来价格有所下行，6月29日价格显示降至925元。我们认为最近价格下行受淡季需求偏淡和近期茅台价格下降影响，目前茅台价格显示企稳迹象，五粮液批价通过短期供货节奏调整也有望修复。整体而言，上半年公司大单品在量价平衡原则下实现了稳健的发展。
    其他主销产品发展较快：在第八代五粮液稳健经营的基础上，新增投放量将向其他主要产品倾斜，主要包括1618五粮液、39度五粮液、45度五粮液和68度五粮液，加强市场布局。从目前进展来看，根据每日经济新闻，得益于宴席活动和红包扫码等反向激励动作，五粮液1618、39度五粮液回款和动销增速较快；45度五粮液、68度五粮液的招商签约、回款等工作也在按照计划有序推进之中。整体来看，今年五粮液其他主销产品发展状态较好，为第八代五粮液分担了增长任务，使得大单品量价平衡策略得以稳健推进。
    积极布局2000元+市场，抓“危中之机”：根据钛媒体，公司将着力做强年份酒系列，推出经典五粮液10年、20年、30年、50年，不断满足2000元价位段以上需求。新的经典五粮液系列产品采用了年份酒概念，我们认为更容易被高端酒消费者认知和接受；渠道运营模式也将做有利于市场布局的调整创新。近期飞天茅台价格下降对渠道信心有所影响，在此环境下，五粮液加强2000元以上价位段布局，我们认为是在抓“危中之机”，树立品牌形象，为公司未来发展打下重要基础。
    投资建议：从目前进展看，“1+3”产品矩阵策略下，公司核心大单品第八代五粮液的控量挺价策略得以稳健推进，1618五粮液和其他新品也较好地分担了增长任务；对于2000元+市场的布局其实是在抓“危中之机”，有望为公司长期发展打下重要基础。我们认为在行业景气度下行和市场集中度提升双向趋势下，五粮液受益于强品牌力、千元价格带竞争格局优化以及营销工作执行改善，属于稳健+积极的性价比标的选择。维持2024-26年EPS预测8.81/9.78/10.87元，2024/6/28收盘价128.04对应P/E分别为14.5/13/12倍，估值已低，重申“推荐”评级。
    风险提示：第八代五粮液批价下行的风险，白酒需求继续走弱的风险。

公司公告点评：拟设立云南生产基地，布局多品类与全国化

东鹏饮料(605499)
    核心观点：
    事件：6月25日，公司发布公告，拟成立昆明东鹏维他命饮料有限公司，投资昆明生产基地项目，总投资额10亿元，建设周期24个月。
    持续深耕西南市场，强化特饮增长持续性。特饮的全国化是公司保持高增长的主要驱动力，目前西南地区在公司整体收入占比仅约10%（2023年），不仅低于广东省内市场，亦低于同处于成长阶段的华东、华中市场，而西南地区人口较多，市场相对广阔，此外重庆子公司产能也面临一定压力（2023年产能利用率约93%）。我们认为设立云南基地一方面有利于提升当地市场份额，另一方面可以提升运输效率、降低运输成本，长期来看有望强化特饮大单品增长的持续性。
    或利用云南农产品优势，打造饮料多品类矩阵。第二增长曲线是公司成为全国饮料5强的另一重要驱动力，目前公司重点打造的6大新品类包括鹏友上茶、东鹏大咖，此外也正在储备油柑等果汁产品，从海内外经验来看，相较于碳酸饮料等品类，茶饮、咖啡与果汁有望从原料端实现差异化竞争与建立产品壁垒。而云南作为国内重要的咖啡与茶叶产地，其产量与质量均位于领先水平，我们认为云南基地有望充分利用当地供应链优势，提升即饮茶、咖啡、果汁的产品力，从而助力多品类饮料集团的战略目标的实现。
    24Q2高景气有望延续，特饮高景气+补水啦放量。预计24Q2业绩持续高增，主要得益于：1）高性价比优势将延续；2）全国气温较常年同期偏高，华南雨水天气对动销影响有限；3）网点开发节奏快；4）“补水啦”在网点快速开发+产品矩阵扩充+促销支持等多因素推动下表现持续亮眼，5月日销峰值已突破12万箱。从月度节奏来看，结合天气因素+公司财年节点+基数压力，预计6月增速略有放缓但仍维持较高水平，而7-8月随着华南气温回升+雨水减少，预计动销有望环比提速，整体看24全年目标完成无虞。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为27.3/34.5/43.2亿元，同比+33.8%/26.4%/25.3%，EPS为6.8/8.6/10.8元，对应PE为32/25/20X，公司业绩的确定性与成长性较稀缺，短期重点关注旺季动销对股价的催化，进一步的空间则需关注24H1结束后公司对长期的展望，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，新品表现不及预期的风险，食品安全风险。

深耕精细氧化铝二十余年，产能释放+结构优化引领高质量成长

天马新材(838971)
    事件： 近日公司拟对 72 万股限制性股票进行回购注销，限制性股票回购价格每股为 4.25 元/股，回购价款总计为 306 万元。
    氧化铝单项行业冠军，电子陶瓷和电子玻璃为主要应用下游。 天马新材专注于精细氧化铝粉体研发、生产和销售二十年余年，公司主要产品高性能精细氧化铝粉体根据应用领域不同分为电子陶瓷用、电子玻璃用、高压电器用、高导热封装材料用、锂电池隔膜涂覆用、研磨抛光用和耐火材料用粉体材料七大类别，其中电子陶瓷类粉体和电子玻璃类粉体对营收贡献最大（ 2023 年销售收入占比分别约为 39%和 38%）。 2024 年一季度公司实现营收 4,982.01 万元，同比+ 40.93%；实现归母净利润 746.27万元，同比+56.09%，随着公司新建产能投产和下游行业复苏，天马新材有望进入加速成长期。
    精细氧化铝市场潜力大，公司与下游龙头企业长期合作。 精细氧化铝具备高硬度、高熔点、 绝缘性好等特点，覆盖集成电路、消费电子、电力工程等多个重点领域，市场潜力巨大。 国内精细氧化铝行业起步较晚，以天马新材为代表的本土企业通过自主研发已在中高端市场逐步实现进口替代。 公司被工信部认定为国家级专精特新“小巨人”企业、“制造业单项冠军示范企业”， 与下游主要客户三环集团、彩虹集团等建立了长期稳定的合作关系。
    研发投入持续增长，高纯氧化铝前瞻性布局。 2023 年公司研发费用同比增长 18.56%，拥有发明专利 7 项、实用新型 37 项， 新增研发人员 6人，在研项目十余项。其中公司正在研发的高纯氧化铝粉体纯度达到 4N和 5N 级别，可应用于精细陶瓷基片、蓝宝石衬底、透明陶瓷、生物陶瓷、半导体集成电路基片等领域，该类产品未来量产后有望打破国内主要依赖进口的行业格局，成为公司新的营收增长级。
    募投项目进入产能释放期，“产能释放+结构优化”公司盈利能力有望显著提升。 在建产能方面，年产 5 万吨的电子陶瓷粉体材料生产线已有一条回转窑在 2023 年底投入使用，产出成品各项指标超越可研目标，另有一条回转窑已于 2024 年 4 月点火试生产；勃姆石 5,000 吨生产线处在带料试生产阶段；高导热材料 5,000 吨生产线处于设备安装阶段，其主要产品球形氧化铝可用于制作导热界面材料、导热铝基覆铜板、特种陶瓷领域等，最终延伸可用于电子材料、高端基板行业等的封装封测。 新产能投产不仅会提升公司销量，还有望带来产品结构的优化。
    投资建议： 公司回购注销股票有助于增厚每股收益， 提升股东价值。 我们 预 计 公 司 2024-2026 年 归母 净 利 为 0.50/0.72/0.99 亿 元 ， 同 比 增长308.73%/44.26%/37.13%，对应市盈率分别为 20.35 /14.11/10.29 倍，维持“推荐”评级。
    风险提示： 主要客户收入占比较高的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险。

供热龙头双轮驱动，清洁供热助力成长

联美控股(600167)
    核心观点：
    清洁供热和广告发布业务双轮驱动的现金奶牛。联美控股本质上是一家控股型公司，主要通过下属子公司分别从事清洁供暖和广告发布业务，其中广告发布业务经营主体兆讯传媒已于2022年在深交所挂牌上市。得益于优秀的成本费用管控能力，公司盈利水平领先同行，同时居民供热业务的预收款性质使得公司的现金回收情况良好，在手资金充裕，2023年末货币资金达到80亿元，大幅领先可比公司。充足的在手资金助力公司连续7年进行现金分红，以2024年6月6日收盘价计算的2023年股息率达3.61%，性价比突出。
    煤价下行带来短期盈利改善，增量+存量替代需求助力长期成长。供热价格相对稳定使得供热企业的成本传导能力有限，在煤价高位运行背景下盈利承压，代表性企业2023年毛利率相比2020年的降幅在5%~35%不等。因此，短期来看，随煤炭供需格局优化，供热企业将受益于煤价中枢的进一步下移，盈利能力有望改善。而长期来看，城镇化率持续提升和工业园区的庞大基数奠定了城市集中供热的增量需求，而双碳政策导向下，以燃煤供热为主的供热结构优化也将释放可观的存量替代需求。具体到联美控股核心经营区域沈阳市，其在“十四五”、“十五五”期间将分别新增供热面积4000、4000万平方米，同时供热结构优化将产生8900、7500万平方米清洁能源供热需求，行业扩容助力相关企业打开长期成长空间。
    沈阳地区供热龙头，成本优势奠定核心竞争壁垒。在供热价格较为稳定的情况下，供热企业的收入弹性主要来自供热面积的增加，而成本管控能力则成为与同行拉开盈利差距的胜负手。从供热面积来看，作为沈阳地区供热龙头企业之一，公司2022年市占率接近23%，因此将充分受益于沈阳市供热面积新增需求。与此同时，公司也积极布局生物质热电联产、再生水源热泵等清洁能源供热技术，有望乘借沈阳市大力发展清洁能源供热的东风。从盈利能力来看，公司通过长协锁价+关联方采购+淡季储煤+精细化管理策略打造全方位成本优势，盈利水平持续领先同行。
    高铁媒体业务阴霾褪去，商圈数字户外媒体业务静待花开。公司子公司兆讯传媒为国内高铁传媒第一股，已形成布局全国铁路网的数字媒体网络，数字媒体资源数量排名全国前列。短期来看，出行恢复带来短期高铁广告花费边际改善，兆讯传媒业绩有望迎来拐点。长期来看，预计到2035年，我国高速铁路将达到7万公里，相比2023年末的4.5万公里仍有较大增长空间，促使高铁广告价值进一步凸显，公司高铁媒体业务大有可为。与此同时，兆讯传媒于2022年进军商圈数字户外媒体领域，该业务目前仍处在前期投入阶段，预计进入经营期后，每年将为其贡献0.75亿元净利润，相对2023年的弹性达到56%，有望成为兆讯传媒的第二增长极。
    投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.12、9.72、10.42亿元，对应PE分别为13.89x、13.03x、12.16x。公司是区域供热龙头，管理、财务质量优异，清洁供热潜力大，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格超预期上涨的风险，高铁站点资源流失的风险，户外裸眼3D高清大屏业务进展不及预期的风险等。

优化研发项目，提升研发效率

上海医药(601607)
    核心观点：
    事件：2024年6月8日，上海医药宣布终止四个研发项目的临床试验及后续开发，继一个月前终止三个研发项目后第二次调整新药开发管线。本次四个项目研发投入1.15亿元，加上此前三个项目投入3.22亿元，近期终止的七个项目累计投入4.37亿元。
    终止前景较弱管线，有利于聚焦资源投入核心项目，降低研发费用投入释放业绩。公司2023年研发投入26.02亿元，其中研发费用22.04亿元，同比增长4.35%，占工业营收（262.57亿）的比重为8.39%，占2023年扣除一次性特殊损益影响的归母净利润（49.19亿）比重为44.8%，研发投入对归母净利润影响较大。此次终止前景较弱的早期项目，为合理配置研发资源、聚焦优势管线，有利于提升研发费用效率、释放业绩。
    此次终止项目以早期项目为主，主要包括4个单抗和3个小分子项目。单抗项目研发投入3.45亿元，占比79%；其中针对乳腺癌的B003处于Ⅱ期临床入组阶段，治疗B细胞非霍奇金淋巴瘤的B001和针对乳腺癌的B002处于Ⅰ期临床结束阶段，用于多发性硬化症的B001-A获批IND后未开展临床试验。小分子项目研发投入0.92亿元，占比21%；其中用于乳腺癌/脂肪肉瘤的I022处于Ⅱ期临床结束阶段，针对晚期实体瘤的I022-K和治疗NSCLC的I010处于Ⅰ期临床结束阶段；I022和I022-K均为1类创新药，I022本次仅终止针对乳腺癌一线适应症的临床开发，其他适应症的临床试验及后续开发正常进行。
    管理层换届完成，期待新管理层改革成果。上海医药2023年实现管理层换届，新董事长、总裁及管理团队均已就任，同时在执委会层面引入云南白药总裁董明先生作为执行董事，混改引入外部监督管理机制。新管理层聚焦工业园区整合、南北商业整合等一系列降本增效工作，有望提升经营活力、逐步释放业绩。
    投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。我们看好国企深化改革的潜力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为55.30/61.72/67.94亿元，同比增长46.76%/11.61%/10.08%，EPS分别1.49元、1.67元、1.83元，当前股价对应2024-2026年PE12.6/11.3/10.2倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。

公司拟现金收购昆明圣火51%股权，持续看好银发经济第一股

昆药集团(600422)
    核心观点：
    事件：2024.6.7公司发布公告，公司拟与关联方华润三九签署股权转让协议，以自有或自筹资金17.91亿元收购华润三九持有的华润圣火51%股权（原华润三九持有100%股权），华润圣火较其财务报表净资产账面价值9.3亿元增值率为277.65%。若本次交易完成，华润圣火将成为公司的控股子公司，纳入合并报表范围。
    收购华润圣火，加强公司在三七产业链的竞争力。华润圣火成立于1995年，2016年成为华润三九全资子公司，主要产品为“理洫王”血塞通软胶囊、黄藤素软胶囊和磺胺嘧啶银乳膏。华润圣火旗下3家控股子公司，1）昆明圣火医药有限公司(持股100%)主要进行医药营销服务；2）云南圣火三七药业有限公司(持股100%)主要进行口服用三七总皂苷提取、血塞通制剂及GSP物流；3）华润三九(云南)三七产业发展有限公司(持股70%)主要进行三七全产业链上游业务拓展(种植、种子种苗等)；三七中药材、三七皂苷、三七资源等三七产业链相关业务。2023年华润圣火实现营业收入7.51亿元，同比增长1.61%；净利润2.03亿元，同比增长0.88%。经审计评估，华润圣火总资产账面价值为10.67亿元；总负债账面价值为1.37亿元；净资产账面价值为9.30亿元，股东全部权益评估价值为35.12亿元，评估值增值25.82亿元，增值率277.65%。本次收购有利于公司实现三七业务战略性整合，助力公司打造三七产业链标杆企业，进一步提升公司在心脑血管领域产品的市场份额，实现公司成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”的战略目标，同时解决血塞通软胶囊存在的同业竞争问题。
    长期逻辑：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元。公司制定五年（2024年-2028年）战略发展规划，昆药集团聚焦精品国药、老龄健康-慢病管理两大核心业务领域，通过短期、中期、长期三步走的发展行动规划，以及内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。
    投资建议：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元，口服产品在华润三九赋能下有望持续放量，注射剂在政策复苏和带量集采下逐步修复增速。我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.76/7.77/10.11亿元，当前股价对应2024-2026年PE为27/20/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

发布重大资产购买预案，静待格局改善提振盈利

奥瑞金(002701)
    核心观点：
    事件： 公司发布公告，拟以每股要约股份 7.21 港元的要约价，向中粮包装全体股东发起自愿有条件全面要约，以现金方式收购中粮包装全部已发行股份。截至预案签署日，公司共持有中粮包装 24.4%的股份，预计本次交易将最高收购其 75.56%的股权，现金代价总额为 60.66 亿港元。
    下游需求稳健成长，渗透率有望持续提升。 2023 年，中国金属包装行业规模以上企业实现主营业务收入 1,505.62 亿元， 行业市场规模占整体包装行业的比例约为 13.05%，对标全球 45~50%的水平具备较大提升空间。同时，啤酒罐化率稳步提升，持续贡献增量需求。据 Euromonitor 数据，截至 2022 年，中国的啤酒罐化率仅在 30%左右，而英美等发达国家啤酒罐化率约 65%，日本啤酒罐化率接近 90%。
    若收购落地， 竞争改善将带动行业盈利向好，双方协同将实现效率提升。中粮包装为中国金属包装龙头之一，铝制包装业务为百威英博、可口可乐、雪花啤酒等头部客户提供服务， 马口铁包装在下游奶粉罐、 旋开盖、气雾罐、 钢桶等多个细分领域保持领先地位。 2023 年， 中粮包装铝制包装、马口铁包装分别实现 53.46、 42.1 亿元。据前瞻产业研究院，二片罐市场中，奥瑞金、宝钢包装、中粮包装及昇兴控股市占率分别为 20%、 18%、 17%、 12%。若公司成功实现收购， 1） 二片罐、三片罐市场集中度将得到明显提升，进而实现行业竞争格局的优化，盈利能力有望持续向好； 2）双方将在产能布局、客户资源等方面实现协同，提升整体经营效率。
    投资建议： 公司为金属包装龙头，传统业务优势地位稳固，稳步扩大产能规模，积极拓展业务版图， 若本次收购落地， 有望带来规模及盈利能力提升，未来成长性显著， 预计公司 2024 / 25 / 26 年能够实现基本每股收益 0.38 / 0.42 /0.46 元，对应 PE 为 12X / 10X / 10X，维持“推荐”评级
    风险提示： 收购结果不确定的风险、 原材料价格大幅波动的风险、 业务布局不及预期的风险、红牛诉讼结果不确定的风险。

九丰能源激励及分红规划点评：激励充分、高分红，清洁能源供应商稳中求进

九丰能源(605090)
    核心观点：
    事件：
    公司发布2024年限制性股票与股票期权激励计划（草案）、第二期员工持股计划（草案），公司同时发布《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》。
    股权激励+员工持股双管齐下，业绩稳健增长方向确定：
    公司股权激励计划授予权益总计565.70万股/份，激励对象137人，其中限制性股票首次授予24.35万股、授予价格13.17元/股；股票期权首次授予24.35万份，授予价格21.07元/份。激励计划业绩考核指标为：2024~2026年归母净利分别为15.00亿元、17.25亿元、19.84亿元。公司同时发布第二期员工持股计划，规模不超过9877.50万元、不超过750万股，股票来源为回购账户股票，授予价格13.17元/股，业绩考核指标为2025~2027年分别为17.25亿元、19.84亿元、22.81亿元。本次发布的激励计划及员工持股计划激励充分，同时给出了一个增长较快、跨度较长的业绩考核指标，彰显公司对业绩持续增长的信心和决心。
    推出固定现金分红+特别现金分红计划，高分红、高股息增强投资价值：
    公司同时发布《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》。固定现金分红：2024~2026年分别为7.5亿元、8.5亿元、10亿元，按照2024年6月5日收盘价，股息率分别为4.54%、5.15%、6.06%；按照公司激励计划业绩考核指标，年分红率在50%左右。规划同时叠加了特别现金分红计划，2024~2026年，如公司年度归母净利同比增长超过18%，当年将启动不低于2000万元的特别现金分红，该计划使得公司股息率水平有望进一步提升。
    一主两翼发展格局兼具稳定性和成长性，持续稳健增长可期：
    公司定位为“有价值创造力的清洁能源服务商”，目前已涵盖清洁能源、能源服务、特种气体三大业务板块，以LNG/LPG为主的清洁能源业务具有盈利稳定、现金流优异的特征，受益于全球低碳发展需求，未来有望保持稳定增长；公司近年快速布局能源服务、特种气体等业务，展现了较强的执行力；能源服务业务在能源物流服务以及能源作业这两大增长点推动下，迎来快速增长期；以氦气资源为核心的特种气体业务，也将助力公司在航空航天这一巨大特种气体需求领域打开新的成长空间。
    投资建议：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.26亿元、17.53亿元、20.47亿元，对应PE分别为10.82倍、9.42倍、8.07倍，公司经营稳健，能服及特气业务打开成长性，本次激励计划及现金分红计划也进一步明确了公司稳健增长、高分红的特征，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    LNG/LPG价格波动的风险，公司能源服务、特种气体业务开拓不及预期的风险。

扬长补短新能源转型再起航，全力拥抱电动化+智能化新时代

长城汽车(601633)
    核心观点：
    三十年整车制造经验铸就自主品牌龙头，产品结构优化助力业绩高景气。公司成立于1984年，最早以轻型客货汽车起家，后逐渐拓展至皮卡、SUV、轿车等产品品类，具备丰厚的整车制造经验，并广泛布局动力系统、底盘系统、车身结构件、车规级半导体、智能化系统等汽车核心零部件。公司目前布局有哈弗、坦克、WEY、皮卡、欧拉、机甲龙六大品牌，在国内储备了充足产能，并在泰国、巴基斯坦、俄罗斯、巴西等多地建厂，引领国内主机厂“生态出海”。得益于以坦克为代表的豪华品牌销量占比提升和出口的高速增长，公司产品结构优化，助力业绩高景气，2023年/2024年Q1公司分别实现营业收入1732.12亿元/428.60亿元，同比分别+26.12%/+47.60%，实现扣非归母净利润48.34亿元/20.24亿元，同比分别+7.98%/大幅扭亏，产品结构优化带动产品均价和毛利率增长。
    扬长：科技研发反哺产品，巩固坦克品牌与出口领先优势。公司构建了以资源层-工具层-应用层为架构的森林生态技术体系，广泛布局新能源智能汽车核心零部件，依靠高强度的研发投入积累，公司进入成果收获期，技术成果赋能产品走向新能源+智能化第一梯队，成为公司核心竞争力，助力公司优势品牌进一步提升产品实力。当前坦克品牌实现对20-70万元越野SUV市场的全覆盖，具备了较为成熟的产品矩阵，并依靠专为越野产品打造的Hi4-T混动系统快速实现新能源转型，产品销量稳居细分市场首位，未来品牌还将发布高端产品800，继续提升品牌豪华属性，有望为销量带来新增长动能。出海方面，公司拥有二十余年的产品出海历史，目前已完成旗下全部品牌的出海布局，坦克品牌出口量快速提升，国内品牌优势开始向全球辐射，当前公司主要布局的出口市场如巴西、墨西哥、俄罗斯、泰国等地中国自主品牌渗透率仍有广阔提升空间，且在“ONE GWM”的战略统筹下，公司快速深化全品牌海外布局，因地制宜推出适合当地市场特征的产品，预计海外销量将继续成为全年业务亮点，推动盈利能力的继续提升。
    补短：产品焕新+技术升级+渠道调整再次拥抱新能源与智能化浪潮。由于产品定价、技术、渠道、品牌定位等方面的不足，公司首代新能源产品的市场拓展有所失利，新能源转型落后于整体市场，但公司及时调整产品策略，叠加研发成果进入收获期带来的智能化技术的明显进步，公司正快速补齐过去短板，推动新能源转型的再次启航。哈弗：利用Hi4系统的性能优势深挖细分市场，带来定价高但性能、尺寸等具备显著差异性优势的猛龙等紧凑型产品，提升品牌辨识度与知名度；WEY：全新正向研发产品蓝山市场拓展取得初步成效，智驾版于北京车展首发，智能驾驶、智能座舱全面升级，智能化性能有望跃居行业第一梯队，有望驱动销量再增长。同时公司试水直营模式，计划于年底实现200+零售中心开业，适配高端品牌销售特性，提升销售效能；欧拉：纯电动市场扩容速度放缓，产品迭代加速推动市场竞争程度上升，公司放缓纯电品牌新品推出节奏，稳固纯电产品盈利能力，公司全品类优势以及平台化技术工具有望平滑纯电品牌暂时缺位带来的弊端，在前沿智能化技术成果在高端品牌的率先应用达到提升公司品牌形象的效果后，智能化技术的平行迁移有望为经过产品与技术沉淀后的欧拉品牌带来市场竞争力的提升，进而激发销量增长潜力。
    投资建议：预计2024~2026年公司将分别实现营收2235.03亿元、2599.79亿元、2841.97亿元，分别实现归母净利润102.51亿元、131.52亿元、157.98亿元，对应EPS分别为1.20元、1.54元、1.85元。基于公司新能源销量低基数下的增长潜力和“生态出海”的布局优势，综合考虑绝对估值与相对估值，公司合理每股价值区间为29.97元-40.31元，对应市值区间为2560.02亿元-3443.25亿元，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

网联化升级拓展业务边界，智能驾驶打开增长空间

万马科技(300698)
    核心观点：
    车联网业务提振公司盈利水平，车联网+智算有望拓展公司利润边界。公司自ODN及机柜业务，不断外延拓展医疗、车联网领域。2019年开始受益于5G及数据中心建设，营收质量稳步增长；2021年外延拓展车联网业务，预计随着车联网业务的快速放量，公司将实现营业收入的不断增长。利润方面，我们认为增长主要逻辑为高毛利车联网业务的有望快速放量。公司车联网业务外延发展能力较强，预计随着传统汽车向智能网联汽车的升级，智能化需求将逐步提升，公司同一汽富晟、吉利汽车等车企在智算方面联手布局，提供软件及算力层面支持，与朗歌科技签署《战略合作框架协议》，未来三年提供不少于6000P的总算力，其中第一阶段至少具备2000P的支撑能力，业务不断拓展带来发展空间。
    公司具备自研智驾工具链先发优势，车内流量提升叠加联网率增长，公司有望优先受益。乘用车销量方面，我国乘用车销量在2021年后逐步企稳回升，2024年1-4月亦呈现增长态势，车联网连接管理平台方面，根据IHS Markit数据显示，截至2020年，我国乘用车市场联网功能渗透率约为48%，联网车数量约为948万；我国智能网联汽车市场将不断增长至2000万量级，渗透率将超过75%；同时，未来单月单车联网数据流量将迎来数量级的跃迁，具体来看，车联车控数据流量基本持平；智能座舱信息娱乐/FOTA将从当前的10GB左右提升至30-60GB，智能驾驶数据更将大幅提升约为200-300GB。公司子公司优咔科技作为车联网连接管理行业细分龙头，具备先发态势。
    投资建议：公司凭借自身智驾工具链服务商稀缺性+专有云平台服务商的角色，细分领域国内领先地位稳固，智算+车联网融合有望成为公司未来营收及利润的增长重点，我们预计公司2024-2026年将实现营收6.09/8.31/13.18亿元，同增17.04%/36.41%/58.58%，EPS分别为0.96/1.51/2.34元，对应PE分别为37.55x/24.04x/15.48x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：技术人才流失的风险；材料及产品价格波动的风险；同行业竞品替代风险；相关业务利润率降低风险等。

公司动态跟踪点评：全品类与全渠道强化，三年两百亿可期

三只松鼠(300783)
    核心观点：
    事件：5月29日，公司在上海举行全域生态大会。董事长复盘行业与公司穿越周期要素，再次明确未来三年两百亿目标。两大品类、四大渠道与子品牌小鹿蓝蓝分别提出战略规划。
    渠道端，“知识”积淀实现线上长青，线下能力打磨将补齐全渠道拼图。
    公司形成D+N全渠道经营能力，1）短视频：以爆品为导向赋能供应链快反，通过建造品销矩阵组织、供应链工厂与品类品牌强化壁垒。2）综合电商：以适配为原则，持续推进核心渠道货盘重塑，24年将在店铺数量、链接点位等完成更强渗透。3）松鼠线下具备广阔增长空间，公司政策助力拓展。线下分销：董事长亲自领衔，计划三年打造为最核心渠道之一，将扩充常态化日销品、全品类零食，逐渐从现代渠道转向全渠道。组织模式上，精简为三级扁平化结构，决策前移至省区，以动销为核心，有效激发区域合伙人潜能，铺市终端有望迅速拓展。4）门店：社区店型与加盟政策优化。此次推出的五种店型实现差异化的货盘供给，突破市场同质竞争。新加盟政策降低投资门槛与风险，有助于强化合作商信心，加快加盟招商拓展速度。
    产品端，坚果/零食共同发力百亿目标，货盘/价盘适配渠道。公司三年两百亿目标明确（含税营收口径），坚果品类与零食均衡发展，其中坚果品类将以坚果为主、果干为辅，零食重回战略重心，通过品类品牌延展心智和边界。打法上从货盘和价格切入，1）强调品类、渠道与市场平衡，围绕渠道打造适配新品，线下分销新SKU中，同步覆盖公司热销+市场热点品类，包含坚果、果脯、肉类零食等；新门店均配有现制炒货区域，“百年非遗传承老奶奶花生”等百大“爆品”精准满足客户需求，且依据社区特性入驻不同产品。2）价格端，坚果与全球原料合作，零食强单品也将深度参与供应链，实现成本节约与品质提升，全要素合力实现高端性价比，线下分销单价低于市场同类品牌。
    品销合一+高端性价比构建优势，有望打造为全域协同的生态平台。短期看，预计24Q2-Q3业绩延续较快增长，主要系：1）分销渠道终端快速建设，社区门店单店模型优化、展店加速，预计6月30日前开出133家全新店型。2）短视频红利持续释放，综合电商新渠道有望突破，3）端午、中秋双节来临，礼盒装或延续年货节景气。长期看，公司积极为全渠道适配可运营的全品类产品，多年知识沉淀构筑成为竞争壁垒，三年增长动能充沛。线上优势地位维持，触达能力与布局广度提升显著；线下通过店型差异化、货盘丰富化，渗透新市场，超百亿目标可期。子品牌小鹿蓝蓝已实现扭亏为盈，全新定位为儿童高端健康零食品牌，进入全品类布局阶段，在全渠道协同下有望成为全新增长曲线。成本端，供应链全要素提效有助于实现总成本领先，“高端性价比”战略赋能长远立足。
    投资建议：预计公司2024~2026年归母净利润分别为3.5/4.9/6.8亿元，同比+59.3%/39.1%/39.0%，EPS为0.87/1.21/1.69元，对应PE为28/20/14X，考虑到线下拓展节奏存在不确定，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期的风险，食品安全的风险。

3C复苏乘势而上，高端通用踏浪前行

创世纪(300083)
    核心观点：
    国产数控机床领军者，业务整合实现蝶变。公司前身深圳创世纪深耕数控机床领域，2011年推出第一代钻铣攻牙加工中心。2015年上市公司劲胜智能为进行产业链上下游整合，收购创世纪100%股权。2018-2020年上市公司针对市场变化实施了业务整合，剥离了亏损的精密结构件业务，确立重点发展高端智能装备业务的战略，并更名为创世纪。公司定位中高端数控机床，已逐步成为国内机床产业中技术宽度最广、产品宽度最全的企业之一，3C钻攻机领跑行业，通用机床持续拓展。近年来公司持续深化事业部改革，推进降本增效举措，经营质量得到显著改善。24Q1公司实现营业收入8.56亿元，同比-24.27%；实现归母净利润0.59亿元，同比-51.46%。2023年下半年起消费电子周期复苏，叠加宏观经济的持续改善，2024年公司有望迎来业绩拐点。
    3C钻攻机：消费电子底部复苏，钻攻机龙头受益存量更新+增量需求。2023年9月以来，华为Mate60系列、苹果iPhone15系列、小米14系列等新机型集中发布，卫星通话等新技术加速运用到智能手机中，技术迭代频繁，驱动智能手机出货量同比增速回升。2023Q4全球手机出货量同比增速转正，24Q1全球手机出货量2.89亿部，同比增长7.80%。同时，AI技术快速渗透智能手机及PC，商业化产品相继落地，新一轮创新周期有望驱动换机潮。3C是公司传统优势领域，2012-2014年公司与比亚迪电子、长盈精密、富士康、领益智造等国内主要代工厂商建立了合作；2020年开始成为高端消费电子产业链上游供应商。截至2023年底，公司钻攻机全球累计销售超过9万台，基本已实现3C领域核心客户覆盖，市场占有率领跑行业。此外，手机钛材化趋势下，加工时长和加工难度大幅提升，有望催生钻攻机市场增量需求。公司是3C钻攻机龙头，存量设备更新+增量市场需求有望带动公司业绩释放。
    通用机床：国产机床市场广阔，通用产品注入增长动能。机床行业是一个典型的周期性行业，当前大周期（更新周期）向上，小周期（库存周期）逐步见底回升。中央推动大规模设备更新，相关配套政策陆续落地，有望拉动机床需求释放。我国是世界第一大机床生产和消费国，但行业整体大而不强，进出口价格差距明显。目前中高端机床及核心零部件仍依赖进口，政策引领下自主可控大势所趋。公司自2017年起加快在通用机床领域的多元化布局，产品矩阵不断完善。凭借较强的产品竞争力和性价比，实现通用领域市占率的快速提升，2023年核心产品立式加工中心累计销售40000台。公司聚焦中高端数控机床持续发力，在高端五轴和核心零部件取得快速突破，进一步提升品牌价值。同时，公司积极推进全球化布局，海外市场增长明显，有望打开成长空间。
    投资建议：我们认为，公司3C钻攻机将受益消费电子周期向上带动的下游需求复苏，中高端通用机床产品持续拓展，国产机床进口替代+出海加速将为公司打开成长空间。预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润4.94亿元、6.21亿元、7.63亿元，对应EPS为0.29、0.37、0.45元，对应PE为21倍、17倍、14倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险；新产品拓展不及预期的风险；核心技术迭代迅速的风险；市场竞争加剧的风险等。

并购上海元析，快速切入分析仪器领域

海尔生物(688139)
    核心观点：
    事件：5月23日，海尔生物宣布拟通过协议转让的方式实现对上海元析仪器有限公司的控股收购，持有上海元析70%股权。
    分析仪器行业规模稳步增长，政策推动国产替代商机释放。据SDI统计，2022年全球分析仪器市场规模预计750亿美元，中国市场占比约12-15%，且增速高于全球平均水平。其中，有机元素分析类仪器作为化工、电子、食品等行业中的重要设备，光谱分析仪器作为科学研究、环境监测、农业和食品安全制品及医疗等领域不可或缺的高端设备，近年来国内市场需求快速上升。此外，据华经产业研究院数据显示，2022年行业整体规模超80亿元，预计2025年国内光谱仪市场规模将达101.65亿元。我国光谱仪行业起步较晚，进口产品占据较大市场份额，未来随着鼓励创新及消费品更新换代等一系列政策的逐步推进，叠加国内厂商产品打磨趋于成熟，行业国产替代潜力有望进一步释放。
    并购切入分析仪器领域，有望发挥协同并实现优势互补。上海元析仪器有限公司成立于2008年，从事科学分析仪器研发、生产、销售和服务，拥有光谱类、有机元素分析类、前处理类等丰富细分市场产品线，具备持续研发创新能力，且产品技术应用方向具备良好市场影响力，光谱类、有机元素分析类设备在国产仪器中位列第一梯队，并销往全球90多个国家/地区。此次并购完成后，预计双方将发挥各自研发、市场及品牌优势协同发展。在技术方面，依托海尔生物先进的物联网技术平台与上海元析齐全的产品阵容，双方将搭建分析仪器互联互通平台，完善智慧实验室应用场景，并拓展环境、化工等实验室新场景；市场方面，双方将借助海尔生物在海外的本地化布局，整合在不同类型、层级客户资源，进一步增强面向国际市场的竞争优势；品牌方面，凭借海尔生物的口碑效应及丰富的生态资源，双方将持续拓展业务边界，实现科学仪器产业链纵深发展。
    投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为5.51/6.85/8.36亿元，同比增长35.68%/24.29%/22.12%，EPS分别为1.73/2.15/2.63元，当前股价对应2024-2026年PE为23/19/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。

出口+智能化，双品牌成就一流新能源汽车头部厂商

赛力斯(601127)
    核心观点：
    深耕整车制造二十余年，赛力斯双轮驱动成长为国内新能源主机厂龙头。公司自2003年开始涉足汽车业务，时至今日已积累了二十余年的整车制造经验，并于2017年获得全国第八张新能源生产资质，较早开启新能源转型。目前公司形成赛力斯（含问界）+东风小康（含蓝电、风光）的乘用车产品矩阵，其中问界定位全球豪华新能源品牌，借力华为智选模式合作，智能化水平处于行业领先地位；赛力斯、蓝电、风光定位经济型的出海品牌，不断开拓全球市场，自2005年以来，公司整车远销全球70多个国家和地区，累计出海超过50万辆，2023年赛力斯品牌出口量大增至0.77万辆，带动出口均价增长，助力公司国外营收同比增长23.5%至39.13亿元。公司通过双品牌战略构建完备产品布局，成长为一流的新能源主机厂龙头。
    问界改款焕新销量领跑细分市场，跃居豪华车市场头部新势力。问界首款产品M5最早于2022年发布上市，后又发布问界M7，但由于市场竞争加剧及首代产品的技术成熟度问题，销量曾陷入短期低谷，2023年9月问界M7焕新，依托行业领先的智能化水平快速成为现象级爆款，上市7个月订单突破17万辆，12月公司发布旗舰豪华新品M9，再次取得成功，上市86天大定突破6万辆，今年4月，公司再次推出新款M5，沿用公司领先的智能化技术，首日大定突破4000台。在销量低谷期公司始终明确问界的豪华品牌定位，依靠技术与市场积累于新款产品取得成功，跃居豪华车市场头部新势力，助力公司扭转业绩困境。受益于豪华产品高价值量与销量快速增长带来的规模效应，2024年Q1公司实现营收265.61亿元，同比+421.72%，毛利率环比2023年Q4上升7.97pct至21.51%，实现归母净利润2.20亿元，成功实现扭亏。当前问界系列产品取得显著市场竞争优势地位，产品性能全面超越外资豪华品牌，一季度M7销量在中大型SUV市场仅次于Model Y，明显领先其他混动产品，M9连续两周位列40万以上豪华SUV销量冠军，品牌声誉快速扩大，有望推动公司业绩景气度的继续提升。
    华为赋能问界走向智电未来。公司与华为采用合作最为紧密的智选模式，产品应用华为智能化技术范围最广，华为技术赋能为问界品牌带来了卓越的产品竞争力。智能驾驶方面，华为城市ADS目前已率先普及全国所有城市，技术经过多次迭代逐步完善，4月24日，华为发布全新智能汽车解决方案-华为乾崑，带来基于端到端架构的ADS3.0，推动智能驾驶技术再进化；智能座舱方面，华为基于智能终端的完备布局打造以手机为核心的“1+8+N”的智能生态体系，车机成为智能生态体系的重要一环，另外，乾崑品牌带动智能座舱向全场景设备协同进化；动力系统方面，问界系列的混动产品的动力系统集成了华为的电驱系统和公司的动力增程系统，技术实力行业领先。另外，问界M9还率先采用了玄武车身、一体化压铸、途灵底盘等华为最新技术，全方位巩固了产品的技术实力，助力问界系列以技术引领市场，销量节节攀升。华为技术赋能带来的产品差异化竞争力将持续驱动问界系列销量保持高增态势，预计2024年问界系列产品有望实现销量40万辆。
    投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为1292.14亿元、1605.66亿元、2143.10亿元，同比分别为+260.51%、+24.26%、+33.47%，归母净利润分别为25.67亿元、57.00亿元、97.15亿，对应EPS分别为1.70元、3.78元、6.43元。综合考虑绝对估值与相对估值法，给予公司目标价区间111.25-120.96元，对应市值区间1679.64-1826.24亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

业绩稳步提升，新签订单稳增长

中国核建(601611)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报、2024年第一季度报告。
    业绩稳步提升，核电建设增速快。公司2023年实现营业收入1093.85亿元，同比增长10.34%；实现归母净利润20.63亿元，同比增长16.07%；实现扣非后归母净利润17.08亿元，同比增长3.85%。2023年，公司实现新签合同额1506.37亿元，同比增长8.34%。分业务板块看，核电工程建设完成营业收入239.26亿元，同比增长42.86%，实现新签合同额384.00亿元，同比增长1.00%；工业与民用工程建设完成营业收入751.23亿元，同比下降0.14%，实现新签合同额1122.37亿元，同比增长11.10%。2024年一季度公司实现营业收入290.36亿元，同比上升0.37%；实现归母净利润5.57亿元，同比增长9.60%；实现扣非后归母净利润5.40亿元，同比增长7.96%。
    毛利率有所提升，经营现金流改善。2023年公司毛利率为11.35%，比上年同期增加1.28pct。其中，核电工程、工业与民用工程、其他业务毛利率分别为13.49%、9.52%、19.53%，毛利率较上年分别-0.31pct、+1.31pct、-1.20pct。2023年公司净利率为27.83%，比上年同期增加3.28pct。2023年公司经营活动现金净流出3.15亿元，同比少流出40.87亿元，主要由于公司工程收款增加所致；投资活动现金净流出24.70亿元，同比少流出28.04亿元，主要由于投资支出减少所致。公司持续加大研发投入，2023年研发费用达到28.75亿元，同比增长76.53%，主要原因是公司高度重视科技创新的支撑作用，在核电等重点施工领域加大研发投入所致。
    市场布局与业务结构多元化。公司紧密围绕国家战略，深化市场布局，实现业务结构的优化与升级。在国内市场，公司聚焦国家区域重大战略和重点城市群，通过制定民用市场开发作战地图，不断提升在新基建、新能源领域的市场份额。公司在核电工程建设领域继续保持其行业领先地位，同时积极向工业与民用工程建设等领域拓展，承揽了石油化工、能源、冶金、建材、房屋建筑、市政和基础设施等多个行业领域的国家重点工程项目，积累了丰富的超高层、大体量、高精度工程业绩。在“一带一路”倡议的指导下，公司积极开拓国际市场，坚持属地化实体化经营，深耕厚植巴基斯坦、东帝汶、阿联酋、乌兹别克斯坦等核心市场以及中东、东南亚等区域市场。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为1192.52亿元、1311.99亿元、1456.29亿元，同比分别增长9.02%、10.02%、11.00%，归母净利润分别为23.79亿元、26.54亿元、29.77亿元，同比分别增长15.33%、11.54%、12.19%，EPS分别为0.79元/股、0.88元/股、0.99元/股，对应当前股价的PE分别为9.99倍、8.95倍、7.98倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

新能源市场高景气助力营收高增，股份支付影响短期盈利水平

中熔电气(301031)
    事件：公司发布2023年度及2024年一季度报告，2023全年公司实现营业收入10.60亿元，同比+40.41%，实现归母净利润1.17亿元，同比-23.73%，实现扣非归母净利润1.14亿元，同比-22.32%。2024年Q1公司实现营业收入2.69亿元，同比+16.10%，实现归母净利润0.27亿元，同比-17.31%，实现扣非归母净利润0.26亿元，同比-19.39%。
    我们的分析和判断：
    新能源市场高景气度助力公司营收高增长，新品上量及海外拓展进展顺利。受益于新能源车和风光储市场的高速发展，公司营业收入在2023年取得显著增长，并在2024年Q1延续高景气度。2023年公司在新能源汽车、风光储、通信、工控、轨交领域分别实现营业收入5.96/3.45/0.41/0.59/0.18亿元，同比分别+54.66%/+23.66%/+10.92%/+51.48%/+29.35%，全业务领域取得业绩增长，新能源汽车领域增速最高，公司产品覆盖宁德时代、比亚迪、特斯拉、蔚小理、广汽、极氪等头部企业，充分受益新能源汽车市场的高速扩张。2023年公司新产品取得快速放量，激励熔断器实现营收0.47亿元，同比大增213.29%，激励熔断器单价可达百元以上，远超公司传统产品，有望为公司业绩贡献显著额外增量，另外，公司的智能熔断器产品也于2023年开始批量供货，引领熔断器产业升级趋势。2023年公司在境外市场拓展也取得亮眼成绩，全年境外实现营收0.60亿元，同比+102.01%，特斯拉、戴姆勒等海外头部车企贡献营收增量，后续泰国工厂量产有望带动境外营收规模进一步扩大。
    毛利率受原材料价格影响，股份支付造成费用率短期波动。2023年，公司毛利率为40.89%，同比-1.04pct，2024年Q1，公司毛利率为38.04%，同比-2.83pct，环比-3.25pct，Q1毛利率下行主要受到铜等原材料价格上涨及产品年降影响，伴随收入体量的继续增长，规模效应有望对冲毛利率下滑影响。费用率方面，2023年公司销售/管理/财务费用率分别为6.97%/7.77%/0.41%，同比分别+2.46pct/+1.98pct/+0.58pct，其中股份支付费用分别影响销售和管理费用0.17亿元和0.23亿元，剔除股份支付影响，销售费用率同比+0.86pct，主要系公司开拓海外市场带来的费用增加，管理费用率同比-0.20pct，有所优化，财务费用率的上涨主要是由于公司短期借款增加带来的利息费用增长。2024年Q1，公司销售/管理/财务费用率分别为7.41%/8.86%/0.44%，同比分别+1.02pct/+0.62pct/-0.05pct，环比分别+0.20pct/+0.95pct/-0.15pct，继续受到股份支付费用增加影响，财务费用增长压力明显减弱。
    保持高强度研发，引领熔断器产业升级趋势。2023年，公司研发费用为1.21亿元，同比+120.53%，其中股份支付费用影响0.29亿元，剔除后研发费用率同比+1.37pct至8.64%，继续保持高速增长态势。2023年公司研发人员同比增长13.45%至253人，继续扩充研发团队实力。公司在研有包括1000V智能熔断器、1000V激励熔断器、防雷熔断器、储能熔断器、新型光伏熔断器等多个新兴产品项目，领先技术实力助力公司维持行业龙头竞争地位，引领熔断器产业升级趋势。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为13.96/17.47/21.58亿元，归母净利润分别为1.49/2.45/3.42亿元，对应摊薄EPS分别为2.25元、3.70元、5.16元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、全球市场拓展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。

新能源汽车业务高速增长，费用管控能力良好

法拉电子(600563)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度及2024年一季度报告，2023全年公司实现营业收入38.80亿元，同比+1.14%，实现归母净利润10.24亿元，同比+1.72%，实现扣非归母净利润9.99亿元，同比+2.47%。2024年Q1公司实现营业收入9.80亿元，同比+5.48%，实现归母净利润2.16亿元，同比-6.76%，实现扣非归母净利润2.03亿元，同比-11.64%。
    我们的分析和判断：
    新能源汽车业务高增助力营收稳步增长，产品结构调整扰动毛利率。公司电容器产品广泛应用于新能源汽车、光伏、储能、工控、家电等领域，2023年新能源汽车市场继续保持高速发展态势，全年销量同比+37.88%，受益于行业扩张，公司汽车业务出货量提升，叠加光伏业务的稳步发展，营收取得稳健增长。2024年Q1，新能源汽车市场继续扩大，一季度销量同比+31.82%，助力公司汽车板块业务取得亮眼表现，当前公司汽车板块业务占比已超50%，是驱动公司业绩向好的主要力量。毛利率方面，2023年全年公司毛利率为38.58%，同比+0.27pct，2024年Q1公司单季毛利率为33.12%，同比-4.54pct，环比-5.14pct，毛利率下滑主要是公司产品结构调整及下游市场行业竞争加剧带来的降价压力传导所致，当前降价压力基本出清，预计后续毛利率有望维持稳定。
    费用率管控良好，研发投入继续提升。2023年，公司销售/管理/财务费用率分别为1.36%/3.99%/-0.19%，同比分别-0.04pct/-0.31pct/+1.14pct，2024年Q1，公司销售/管理/财务费用率分别为1.52%/3.70%/0.19%，同比分别+0.24pct/-0.28pct/+0.84pct，公司对销售及管理费用的管控较为良好，财务费用率的上涨主要来源于汇兑收益的减少。2023年公司研发费用为1.41亿元，同比+6.02%，研发费用率同比+0.17pct至3.64%，2024年Q1，公司研发费用率达3.81%，同比+0.16pct，环比+0.67pct，研发费用率保持上涨态势，助力公司维持技术竞争优势。
    稳步推进产能扩建，积极应对市场竞争。2023年初，公司审议通过《关于法拉电子南海路厂区项目投资议案》，拟于厦门市海沧区南海路投资26亿元新建电容器产线，预计将于3年内完成基础设施建设。新能源领域薄膜电容器行业竞争较为充分，公司面临如Panasonic、TDK等国际知名企业与国内中小企业的市场竞争，在保持较为谨慎的资本开支节奏下，公司将继续通过研发、精益生产、自动化生产等手段降本增效，增强竞争优势，公司技术及品牌积淀深厚，预计将凭借规模与技术优势继续扩大全球市场份额。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为47.48/54.84/60.43亿元，归母净利润分别为11.84/14.16/16.21亿元，对应摊薄EPS分别为5.26元、6.29元、7.20元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、全球市场拓展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。

邦彦技术2024一季报点评：信息化优质标的，Q1业绩实现开门红

邦彦技术(688132)
    核心观点：
    事件：公司披露年报和一季报，2023年实现营收1.81亿元（yoy-51.18%）;归母净利润-0.52亿元，由盈转亏；2024Q1实现营收1.28亿（yoy+125.86%）。归母净利润0.35亿元（yoy+200.02%）。
    23年度业绩偏弱，24Q1实现开门红。公司2023年归母净利-0.52亿，由盈转亏，Q4单季净利润-0.68亿，业绩增速不及预期；24Q1归母净利润0.35亿元（yoy+200.02%），实现开门红，业绩拐点已现。
    收入端：23年收入增长低于预期，主要受客户交付节奏及验收延迟等因素影响，公司23Q4大部分产品订单都延期交付及验收。24Q1收入端的大幅增长，源于23年订单的结转确认叠加24Q1新增订单164%的增长。o利润端：23年净利增长低于预期，主要源于三个方面原因。首要原因是公司收入端大幅下滑51.2%；其次，本期毛利率58.4%，同比下滑近10pct，其中舰船通信业务因产品交付结构的变化，毛利率同比下行近24pct，但并非常态，预计24年有望恢复至60%以上；再次，公司期间费用绝对额虽然大幅下行24%，但费用率约为59.4%，同比上行逾21pct。24Q1归母净利0.35亿元，接近22年全年水平，超市场预期，业绩拐点已现。
    现金流&订单&经营预测：23年末，公司应收账款余额2.97亿，同比期初大幅下滑28%，回款情况好于预期，经营性现金流明显改善。截至24Q1，公司尚有在手订单及备产通知书2.55亿元，较23年末的3.06亿元环比虽有所下滑，但在手订单仍较为充足。进入“十四五”末期，新增订单落地有望加速，我们预计2024年公司收入约为5.42亿元，同比增长203%。
    信息支援部队成立，军队信息化建设加速。信息支援部队于4月份成立，成为独立新兵种，彰显高层对军队信息化建设的高度关注，指挥协同、武器协同以及信息安全有望成为重点发力方向。公司已构建符合全军信息体系架构标准的基于“云网端”的完整产品体系，随着该兵种相关人员逐步到位以及未来需求订单的落地，公司融合通信业务和信息安全业务有望深度受益。
    优化重构业务结构，加快开辟民品业务赛道。23年公司民品业务的应收占比约为18.51%，同比22年提升16.3pct，民品业务开始崭露头角。公司在电力专网产品基础上，最新规划了三个民品方向，分别是AI Agent、邦彦云PC和分布式音视频控制系统。
    目前，桌面上云市场份额不及传统PC市场的十分之一，尚处于发展早期阶段。邦彦云PC采用独特的技术路线，解决了目前主流PC/桌面上云所存在的问题，有望促进行业进入快速发展通道。
    随着大模型在各行各业的广泛应用，基于大模型的人工智能体（AI Agent）迎来快速发展阶段。公司将从自主智能体入手，打造多模态自主助手Agent框架，实现to C和to B应用任务的自主规划和自动执行。
    投资建议：公司计划回购2800至4800万元，近期已回购2376万元，均价15.2元/股，发展信心彰显。公司产能未来5年无忧，需求侧明朗。预计公司2024至2026归母净利分别为1.10/1.45/2.07亿元，EPS为0.72/0.95/1.36元，PE为25x/19x/13x。目前市值仅28亿，弹性较大，维持“推荐”评级。
    风险提示：融合通信订单落地不及预期的风险；毛利率下滑的风险。