万源通深度报告：汽车电子业务有望成为公司新的增长极

万源通(920060)
    核心观点
    公司是印刷电路板领域的江苏省专精特新企业：公司是一家专业从事印制电路板研发、生产和销售的高新技术企业，产品涵盖单面板、双面板和多层板公司成立于2011年，资产齐全、客户众多，产品广泛应用于消费电子、汽车电子、工业控制、家用电器、通信设备等领域。历经十多年的发展，公司已成长为华东区域初具规模和影响力的厂商。
    公司近年毛利率和净利率持续提升，拉动利润水平的快速增长：近几年，公司的营收在10亿元上下波动：净利润则实现快速增长，由2021年的不足2000万增长到2023年的1.18亿元，复合增长率高达247%。2021年以来，公司毛利率和净利率快速提升：从费用情况来看，近几年公司总体费用率基本稳定在9%左右，分项中研发费用率逐步提升至接近5%的水平。
    募投项目将缓解产能瓶颈，汽车电子将快速增长成为新增长极：近几年，公司双面板、多层板产能利用率持续保持较高水平，高端产能不足成为制约公司发展的瓶颈。募投项目将有效缓解该问题，并有望拉动公司汽车电子板块的快速增长。未来汽车电子板块有望成为公司新的增长极，和消费电子等板块共司拉动公司业绩的增长。
    印刷电路板行业下游应用广泛持续稳定增长，公司有望持续受益：印制电路板被称为“电子产品之母”，其发展与下游行业联系密切，与全球宏观经济形势相关性较大。根据Prismark的预测，预计未来几年行业整体增速4%左石，服务器和汽车电子将是增速最快的两个细分领域。公司作为行业长期深耕相关领域的企业，有望持续受益于行业的发展。
    投资建议：公司长期深耕相关细分领域，扩产有望带来公司业绩水平的进一步提升。预计公司2024-2026年营收分别为10.39亿元、11.08亿元、12.59亿元，同比分别增长5.56%、6.66%、13.67%，归母净利润分别为1.24亿元、1.41亿元、1.68亿元，同比分别为5.32%、13.03%、19.80%，EPS分别为0.84元/股、0.95元/股、1.14元/股，对应当前股价的PE分别为41.41倍、36.64倍、30.58倍。我们认为公司中长期仍有望继续成长，首次覆盖给予“谨慎推荐”的投资评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、市场竞争加剧的风险、技术升级送代及研发风险、原材料价格波动的风险。

深度合作华能新能源，光伏布局持续深化

上海艾录(301062)
    事件：公司12月11日发布公告，与华能新能源签订《战略合作协议》，双方将就上海艾录子公司艾纳新能源自主研发的“玻纤增强聚氨酯复合材料边框”产品开展业务往来，并通过产品采购、技术交流/迭代、资源共享/整合等多维度合作以拓宽双方的产品力及品牌影响力，共同推动双方战略合作。
    布局光伏新质生产力，复合边框业务有望贡献收入新增量。公司2023年11月设立子公司艾纳新能源，聚焦于复合材料边框产品的研发、生产、销售。公司生产的聚氨酯复合边框较传统铝合金边框，在应用场景、价格、使用寿命方面都具有显著优势，预计未来材料替代带来的市场机遇广阔。
    公司产品已顺利通过各项测试评估并获得德国VDE原料认证及TüV（南德）认证，产品质量行业领先。产能方面，公司现已具备匹配下游光伏行业 1.5GW产能的聚氨酯复合材料边框产品生产能力和产品大规模交付能力。
    光伏领域全方位战略合作，协同效应显著。华能新能源为中国华能旗下国内领先的新能源运营商，已投产项目覆盖全国 28 个省、自治区和直辖市，产权管理口径容量 3000 万千瓦，发电利用小时数、单位千瓦盈利能力稳居中国五大发电集团新能源公司第一位。双方确立战略合作伙伴关系后将在光伏新能源领域开展长期合作，有利于进一步实现技术交流、业务合作和资源整合、共享，助力公司光伏业务进一步深化布局。
    下游订单持续落地，客户拓展进程稳步推行。据公司此前公告，10月9日艾纳新能源已与北理同创签订《聚氨酯复合材料边框产品战略合作框架协议》，2024 年Q4起至 2026 年末北理同创将向艾纳新能源采购总规模约1.08GW “玻纤增强聚氨酯复合材料边框”产品，并另行签订试样合同订单50,000套。
    投资建议：公司为细分领域包装龙头，工业用纸包装&复合塑料包装稳健发展，消费品纸袋塑包装拓展前景较优，布局光伏新质生产力空间广阔，复合边框业务成长空间广阔，预计公司2024 / 25 / 26年能够实现基本每股收益0.28/ 0.37/ 0.55元，12月11日收盘价14.97元对应PE为54X / 40X / 27X，维持“推荐”评级
    风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；竞争加剧的风险；新建产能投放不及预期的风险：新业务拓展不及预期的风险

能源电力领先服务商，拥抱新能源转型市场

永福股份(300712)
    福建电力能源综合集成解决方案龙头。公司是行业领先的电力能源综合服务商，聚焦新能源、清洁能源、储能、智能电网、数字能源等领域，客户提供涵盖规划、开发、咨询、设计、EPC、智能运维的综合服务。公司主营电力能源综合集成解决方案、分布式光伏集成产品、数字能源产品及服务等。2023年，电力能源综合集成解决方案及服务收入14.57亿元，占比71.61%，其中，电力工程勘察设计收入3.14亿元，占比15.46%，EPC工程总承包收入11.22亿元，占比55.15%，智能运维收入0.2亿元，占比1%；分布式光伏集成产品收入5.18亿元，占比25.47%；数字能源产品及服务收入0.55亿元，占比2.72%。
    2023年业绩有所回升，2024年经营计划较为乐观。2023年公司实现营收20.34亿元，同降7.2%；归母净利润0.54亿元，同降35.25%；扣非净利润0.4亿元，同降18.41%。202403营收14.44亿元，同增18.36%；归母净利润0.34亿元，同增10.52%；扣非净利润0.28亿元，同降2.33%。业绩如期有所回升。2024年计划营收增速不低于50%，归母净利润增速不低于70%。
    电力设计迎风口，清洁能源市场空间广阔。近年来，我国电力勘察设计行业整体呈良好发展态势，营收和新签合同总额不断增长。根据中国电力规划设计办会统计，2023年我国电力勘察设计行业收入3860.14亿元，同增16.35%，2019-2023年CAGR+22.57%。2023年行业新签合同额8470.53亿元，同增22.5%，2019-2023年CAGR+27.98%。2023年以来以新型电力系统为核心的电力体制改革加速推进，在碳达峰、碳中和的大背景下，能源结构优化调整加快，清洁能源及新能源受到国家的政策支持蓬勃发展，预计2030年全国全社会用电量达到13万亿千瓦时以上，全国非化石能源发电装机占比接近70%带动非化石能源消费比重达到25%以上，全国电能占终端能源消费比重有望达到35%，为电力勘察设计行业带来新的发展机遇与广阔的市场空间。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.95/1.13/1.26亿元、同比+75.66%/+18.90%/+10.64%，对应P/E为55.91/47.02/42.50倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险；固定资产投资下滑的风险。

邦彦技术点评报告：收购星网信通，发力第二增长曲线

邦彦技术(688132)
    事件：公司拟以13.94元/股的价格向章海新、金证股份等16名交易对方发行股份及支付现金的方式收购星网信通100%股份，并募集配套资金。资产相关审计、评估工作尚未完成，包括最终交易价格、业绩补偿承诺等要素尚未确认。
    收购星网信通100%股权，快速拓展民品业务矩阵：公司原业务主要面向军工市场，军品收入占比较高。此次收购的星网信通则主要面向金融机构、党政机关及大型企事业单位客户，提供融合指挥、智能客服、企业统一通信和ICT产品解决方案，使得公司民品业务矩阵得到快速拓展，收入占比提升至50%以上，公司第二增长曲线曲线基本成型。
    本次交易有助于公司以融合通信业务为触点、以星网信通市场布局为渠道更快的切入民品市场，丰富产品矩阵、拓宽下游应用领域。
    本次交易将显著增厚上市公司利润：星网信通2023年营收6.32亿元（yoy+20.9%），归母净利润0.47亿元（yoy+31.9%），营收规模是同期上市公司的3.49倍。截止24H1，星网信通营收3.08亿元，归母净利润0.31亿元，分别为上市公司同期规模的142%和82%。另据公告，双方初步约定星网信通未来三年（2025-27）净利润合计不低于1.8亿元，年均0.6亿元。虽然上市公司未来三年受益于军工行业的景气回升，收入端和利润端会出现较大幅度增长，但本次收购交易的成功实施仍将大幅增厚上市公司利润。
    整合双方资源，技术互补1+1＞2：公司具备提供完整的端到端融合通信解决方案能力，并布局人工智能及云计算等领域。星网信通拥有自主研发的应用软件和平台软件，在融合通信领域具备深厚的技术积累。公司有望整合双方研发团队，结合双方的技术优势，推动产品和服务的创新升级，实现技术互补。此外，标的公司已形成一批影响力强、关系稳定的标杆客户，如比亚迪、荣耀、国信证券、华为等，有助于上市公司快速导入新客户，扩大市场触达面。
    投资建议：受益于装备需求的复苏，预计2025年公司舰船通信、融合通信和信息安全三大业务板块将齐头并进，实现快速增长。随着星网信通的并购完成，公司将真正做实以民品为主导的第二增长曲线，并实现良性、协同发展。
    不考虑并购因素，预计公司2024-2026年归母净利润分别为-0.14/0.83/1.47亿元，EPS分别为-0.09/0.55/0.97元，当前股价对应PE分别为-/31/18倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；产能释放进度不及预期的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

克莱特深度报告：技术突出的风机小巨人，份额有望持续扩大

克莱特(831689)
    公司是风机行业小巨人企业：公司是一家具有悠久历史和深厚技术积累的企业，自成立以来一直专注于通风机、通风冷却系统等通风与空气处理系统装备及配件设计研发、生产和销售。2019年，公司被评为工信部第一批专精特新“小巨人”企业。公司技术过硬，客户认可度高，目前已与包括中国中车、GE、庞巴迪、西门子、阿尔斯通、SPX、明阳智能、烟台冰轮、西屋制动、中国船舶等国内外知名企业展开业务合作。
    公司近年业绩在行业低迷时仍逆势增长，轨交和海工板块功不可没：2021年至2023年，公司收入复合增长达13.9%，归母净利润的复合增长达15.0%。公司业绩在行业整体较低迷时期仍保持逆势增长。持续较高强度的研发投入让公司技术持续突破，受到客户认可并在客户同类产品采购中占据可观份额。轨道交通和海洋工程板块近年收入持续较快增长，为公司增长提供了可观助力。
    公司毛利率稳定在30%左右，费用率基本稳定：近几年，公司毛利率率稳定在30%左右的水平，净利率稳定在11-12%的水平；总体费用率基本稳定：销售费用率和管理费用率稳定在6%左右的水准，财务费用率在0%上下震荡，研发费用小幅提升至接近5%的水准。
    风机行业下游应用广泛持续增长，公司有望持续受益：随着全球经济的不断发展和技术的不断进步，风机行业不断壮大，广泛应用于轨道交通、能源、海洋工程、制冷等领域，并向着高效、大型化、智能化等方向发展。随着下游向高端装备领域不断发展，风机行业的需求将会进一步增长。公司作为业内深耕技术的小巨人企业，有望持续受益于行业的发展。
    投资建议：公司作为风机小巨人企业，技术突出，客户认可，有望持续扩大市场份额。预计公司2024-2026年营收分别为5.25亿元、5.75亿元、6.12亿元，同比分别增长3.25%、9.53%、6.44%，归母净利润分别为0.67亿元、0.72亿元、0.75亿元，同比分别为10.24%、7.85%、3.00%，EPS分别为0.91元/股、0.98元/股、1.01元/股，对应当前股价的PE分别为30.77倍、28.53倍、27.70倍。我们认为公司中长期仍有望继续成长，但前期涨幅较大当前估值已处于合理区间，首次覆盖给予“谨慎推荐”的投资评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、市场竞争加剧的风险、海外市场的政策风险。

公司深度报告：深耕精密铸造，客户导入+海外布局迎成长

吉冈精密(836720)
    吉冈精密：国内精密铸造核心企业，“汽车+电子电器”双轮驱动。公司深耕精密金属零部件领域二十余载，产品涵盖汽车与电子电器等零部件，定制化程度较高，主要应用于车身主体结构、车载主机系统、动力及制动系统、电动工具、清洁电器、通讯设备等，2021年11月北交所上市。2023年公司实现营业收入4.58亿/+14.4%、归母净利润0.43亿/-29.6%，2024Q1-Q3实现营业收入3.97亿/+19.2%、归母净利润0.44亿/+36.1%。2024年前三季度铝锭等原材料价格涨势减缓，公司电动工具与加热器产品销售企稳回升趋势明显。
    下游多领域景气回升，汽车“以旧换新+轻量化”如火如荼。汽车需求稳中有增利好上游零部件，据中国汽车工业协会统计，2024年1-10月国内新能源汽车销量约975万辆/+33.9%，“金九银十”下销量续增。2024年7月，国家发改委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提高汽车报废更新补贴标准。据中国汽车工程学会组织编制的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，目标到2025年燃油乘用车与纯电动乘用车整车轻量化系数较2020年分别降低10%与15%，大考在即。此外，电动工具无绳化替代加速、蒸汽拖把迎合国人需求均有利于各自领域的规模扩张。
    公司产品品质过硬，深度绑定核心客户。公司北交所上市募投项目“年产2,900万件精密机械零部件生产线智能化改造”总投资约1.5亿，预计2024年末达产。公司主要客户涵盖Mando（万都）、Broze（博泽）、牧田等海内外知名企业。2024年5月，公司与维尔京群岛子公司拟以7,650万自有资金，购买Dakoko International（帝柯国际）旗下3家全资子公司100%的股权。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.62/0.79/0.95亿，对应EPS分别为0.33/0.41/0.5元。综合相对估值法与绝对估值法，公司最终每股合理估值区间为24.75-27.39元，首次覆盖，给予吉冈精密“推荐”评级。
    风险提示：国内宏观经济波动的风险；上游铝合金锭等原材料价格波动的风险；下游汽车、电动工具、清洁电器等领域需求修复缓慢的风险等

零食系列深度报告（二）：劲仔食品：铸造冠军单品，劲拓多元渠道

：劲仔食品：铸造冠军单品，劲拓多元渠道》研报附件原文摘录）
劲仔食品(003000)
    引言：我们此前发布零食行业系列深度报告(一)《万亿零食赛道全图谱：品类、渠道与竞争》，指出本土风味零食赛道前景广阔，“大单品+全渠道型”公司将大有可为。落地至公司视角，我们认为劲仔食品已具备上述基因，一方面打造以风味小鱼与鹌鹑蛋为基础的动物蛋白零食大单品，另一方面实现从传统渠道向现代渠道+零食量贩+电商渠道的拓展，有望在未来三年再造一个劲仔。
    复盘：产品升级与渠道扩张打造细分赛道龙头。劲仔2011年起进军休闲鱼制品蓝海市场，经历两个阶段的发展，最终形成细分赛道领军站位。第一个阶段(1991-2018年)，典型的大流通与大单品起量通路，通过电视明星助推小鱼铺市、且产品力获得认可，鱼制品销量在2017年跃居行业第一。第二个阶段（2021Q3至今），开启新一轮增长周期，伴随市场需求多元化、流量去中心化，公司快速推动小鱼干的品规改革，释放核心单品的强产品力，并从单一传统渠道转型为多元化渠道，而后在2022年推出新品鹌鹑蛋，成功打造第二增长曲线。
    产品：深海小鱼为基，大蛋白矩阵加速成型。以健康属性为线索，公司正逐步形成大蛋白矩阵。1）小鱼：十亿元级拳头产品，占收入比维持60%以上，短期来看，通过大包装改革进入高势能渠道，空白渠道完善+SKU丰富，有望实现对传统渠道的反哺；长期来看，可展望30亿元，2024年以来公司升级产品与包装，且配合加大对品牌的广宣投放，伴随新消费者培育，深海鳀鱼空间广阔。2）鹌鹑蛋：中式零食线索下的明星单品，劲仔作为首发企业享受品类扩容红利+市场份额提升，后续量贩与线上布局增长可期。公司在价格竞争中坚守价值定位，新生产基地投产、行业首创溏心鹌鹑蛋上市，将有望持续强化竞争优势，长期可看10亿元空间。
    渠道：产品品规改革赋能，构筑多元渠道结构。早期小包装产品扎根流通，但品牌扩张受到掣肘，品规改革助力劲仔拓进BC等现代渠道；公司亦前瞻布局乘上第三次渠道变革东风，逐渐形成健康多元的渠道结构。1）量贩渠道，铺货红利至少可再看1-2年，且量贩龙头扩张区域湖南、江西等为食辣+劲仔前期薄弱区域，有助于弥补区域渗透；2）传统渠道，作为下沉市场连接桥梁潜力充分；3）现代渠道，在“强品牌”经营策略下拓展成效显著，多元渠道与不同产品品规匹配共振。
    投资建议：预计公司2024-2026年收入分别为24.9/30.4/36.6亿元，分别同比+20.4%/22.4%/20.5%；归母净利润分别为2.9/3.6/4.3亿元，分别同比+39.5%/21.8%/20.0%，对应PE为19/16/13x。考虑公司未来业绩有望持续增长，且当前估值较为合理，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：新品表现不及预期的风险；渠道拓展不及预期的风险；竞争加剧的风险；食品安全的风险。

威士忌创世之作，新意十足

百润股份(002568)
    事件：根据崃州蒸馏厂官方公众号发布，1）崃州首次上市发布了其威士忌品牌和产品，包括“崃州”品牌的一款单一麦芽威士忌（ABV 46%，700ml/瓶），和“百利得”品牌的一款调和威士忌（ABV 46%，700ml/瓶），两款产品官方售价均为人民币399元。两款产品共限量发售2万瓶，在线下限定渠道发售。2）未来两个品牌旗下的流通产品系列将从2025Q1起陆续发布，并以多样化的组合形式呈现。
    创新点一：双品牌发布，搭建清晰业务框架。我们此前预期的是公司以“崃州”品牌推出几款以特色桶型风味（例如黄酒桶、蒙古栎桶）为代表的单桶威士忌产品。实际上，公司上市发布了两个品牌，这一点颇具新意。“崃州”和“百利得”两个品牌分别做单一麦芽威士忌和调和威士忌，我们理解下来，其意义在于：1）从一开始就把单一麦芽威士忌和调和威士忌这两种有所差异的业务条线框架搭建起来。我们预计单一麦芽威士忌未来会持续向品质方向纵深推进，未来可以年份等元素作升级，同时以特色桶型风味赋予其差异化；调和威士忌未来会向产品风味多样化方面充分延展、组合，产品矩阵构建、产品迭代速度以及品牌定位等与单一麦芽或有差异。2）两个品牌可以降低分散风险，降低试错成本。
    创新点二：产品创新性强，构筑国产特色和竞争壁垒。本次发布的“崃州”单一麦芽威士忌融合了8种桶型的原酒，组合了中国黄酒桶、中国蒙古栎桶、中国祁连加烈葡萄酒桶等颇具国产威士忌特色的重要元素。而非我们此前预期的单一桶型产品，产品创新性较足。本次发布的“百利得”调和威士忌由新一代调酒师团队，从52种桶型、245种风味种，寻找并调和出具有本土特色的中国威士忌。我们认为这款调和威士忌显示了崃州蒸馏厂丰富的桶型储备和较大的产能规模优势。我们认为产品创新是崃州蒸馏厂的核心竞争力，产品多元化创新将提高其生意上成功的可能性，提高做大国产威士忌市场规模的可能性。此外，崃州威士忌产品相较于进口产品具备明显的中国风味元素特色，同时后继国产威士忌小厂其实也难以模仿崃州的产品，这构筑了较高的竞争壁垒。
    产品定价适中，剑指大众市场。两款产品均是399元的官方售价，对比保乐力加旗下中国威士忌品牌叠川首发上市的一款单一麦芽威士忌定价888元，我们认为定价适中。公司的威士忌目标定位大众市场、性价比、年轻消费群体。接下来将在2025年一季度上市更多的流通渠道产品，我们认为将围绕大众消费价格带。
    投资建议：我们认为本次威士忌品牌和产品首发上市颇具新意，也彰显了驱动公司威士忌业务发展的核心竞争力。公司国产威士忌业务开始起步，我们认为未来发展空间广阔。预计今年内销量贡献较为有限，明年流通渠道产品上市后有望贡献明显增量。在获得更多新品上市销售反馈前，我们暂不调整公司的盈利预测，维持此前2024-2026年EPS 0.71/0.86/1.00预期。2024/11/20收盘价23.94元对应P/E分别为34/28/24倍。新业务开展将提升估值，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费需求持续低迷的风险，威士忌业务招商不及预期的风险。

协鑫能科2024年三季报点评：光伏储能投运高增推动扣非业绩大幅提升

协鑫能科(002015)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收75.52亿元，同比-15.70%，实现归母净利6.06亿元（扣非4.62亿元），同比-36.43%（扣非同比+60.10%）。实现经现净额17.32亿元，同比+10.35%，ROE(加权)为5.14%，同比-2.97pct。
    2024三季度单季度实现营收28.49亿元，同比-7.98%；实现归母净利1.95亿元（扣非1.86亿元），同比+22.34%（扣非+183.74%）。
    分布式光伏、储能等投运大幅增长推动扣非净利润大幅增长。报告期，公司销售毛利率、净利率分别为26.05%、9.33%，同比+8.54pct、-1.91pct，期间费用率15.75%，同比+3.08pct。去年同期公司处置优化电站规模较大，是公司归母净利同比下降较大的原因，但得益于公司分布式光伏、储能电站投运的增长以及财务费用的下降，公司扣非净利实现同比大幅增长。2024Q3公司资产负债率66.27%，同比+11.57pct，处于较高水平，未来存在优化空间。报告期公司收现比128.43%，净利润现金含量246%，现金流状况良好。
    聚焦清洁可再生能源，分布式光伏装机大幅增长。公司持续加强能源资产管理，提升可再生能源装机占比，截止报告期末，公司并网总装机容量为5976.36MW，其中：燃机热电联产2017.14MW，光伏发电2083.37MW，风电 817.85MW，垃圾发电149MW，燃煤热电联产209MW，储能700MW。公司可再生能源装机占发电总装机的比例进一步提高为 57.81%。截止2024Q3，公司户用光伏，“鑫阳光”业务新增发货33446户，共1081.62MW，新增并网 32940户，共计1015.33MW；工商业分布式光伏新增建设 365.26MW，新增并网199.64MW；此外，公司控股的浙江建德协鑫抽水蓄能项目装机规模2400MW,亦在稳步推进之中。
    储能电站高增长，打造“光储充”一体化补能业务：截止2024年9月底公司独立储能备案9.14GW/17.89GW,纳入省级电力规划的项目超过2.35GW/4.7GWh，并网投运总规模达0.7GW/1.4GWh；此外公司储备了一批优质工商业储能项目，截止7月底，累计备案超过 12MW/33MWh，在建项目 5MW/10.59MWh，并网投运 5.25MW/17.5MWh。公司结合自身优势，打造协鑫“光储冲”一体化解决方案，苏州阳澄国际电竞馆、上海川沙城丰路等多个光储充一体化项目投运，截至2024年9月底，公司累计开发直流快充 10938 枪（折算 60kW/枪），已投建（开工及投运）3201枪，上线投运1367枪；换电业务方面，公司在运换电站共计52座。
    “电力+算力”双力协同发展，推进综合能源服务多元应用。公司整合配售电、需求侧响应、虚拟电厂等创新商业模式，推进综合能源多元服务。截至24年9月底，公司虚拟电厂可调负荷规模约300MW，占江苏省内实际可调负荷比例约20%，公司需求响应规模约500MW。电力市场化交易方面，上半年公司服务电量202.68亿kWh，配电项目累计管理容量3204MVA；辅助服务响应电量累计约1400万kWh；用户侧管理容量超1600万kVA。截至报告期末，公司成功投运了超千P的算力资源。同时，公司还储备了一定量的库存算力和在途算力，以满足公司能源+算力协同发展的需求。
    盈利预测及投资建议：预计公司2024~2026年归母净利分别为9.02亿元、11.07亿元、13.93亿元，对应PE分别为14.56倍、11.87倍、9.43倍。公司以清洁能源为核心，协同发展光储充、虚拟电厂、算力等领域，优势突出，维持“推荐”评级。
    风险提示：电价下行风险、天然气等原料成本上行风险；新业务拓展不及预期的风险。

Q3利润受益公允价值变动，外延发展提速

兰生股份(600826)
    事件：2024年前三季度公司实现收入9.32亿元/同比-3.3%，实现归母净利2.02亿元/同比-16.5%，实现扣非净1.39亿元/通比-14.0%。其中，Q3公司实现营业收入3.42亿元/同比-14.2%，实现归母净利1.20亿元/同比+143%，实现扣非净0.46亿元/同比-10.7%。
    前三季度收入下降预计受世博馆举办赛事减少影响，但Q3合同负债环比改善有望为Q4奠定增长基础。2024年1-9月公司举办了多场大型会议活动，其中，主、承办17场展会/同比去年+2场，总规模超101万平方米/同比-4%；举办9场赛事活动/同比+3场，总参与人数超3.3万人/同比-13%；公司运营的上海世博展览馆共举办65场展会、活动/同比-4场，总租馆面积超800万平方米/同比+6.5%。从预收展费的合同负债情况看，Q3公司合同负债规模为2.98亿元/同比+15%，环比Q2+69%，预计Q4有望贡献增量业绩。
    Q3毛利率同比改善，净利率受益公允价值变动增长。3Q24公司毛利率32.58%/同比+5.3pct，预计受益高毛利率的赛事活动增长，净利率36.9%/同比+23.4pct，主要因Q3公司确认公允价值变动收益0.92亿元。
    公司持续推进外延式发展战略。公司已公告拟出资5000万元成立上海东浩兰生威客引力有限公司（暂定名），打造具有全球影响力、以人工智能大会为核心的生态服务商。同时，为进一步加快拓展海外市场，提升专业性及竞争力，积极打造“世界知名，国内首选”的会展服务品牌，公司出资1000万美元，在香港设立全资子公司，东浩兰生会展集团（香港）有限公司（暂定名），搭建境外业务平台及投融资平台。
    投资建议：预计公司2024-26年归母净利2.6、2.9、3.3亿元，对应PE各为27X、23X、20X。考虑公司作为国资会展龙头，一方面持续推进内生+外延双轮驱动的增长战略，同时对股东回报高度重视，维持“推荐”评级。
    风险提示：异地会展项目扩张低于预期的风险；持有的金融资产公允价值波动的风险。

三季报点评：行业前景向好，短期业绩承压

恒拓开源(834415)
    事件：近日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入1.17亿元，同比下滑4.48%；实现归母净利润1016.93万元，同比下滑8.43%；实现扣非净利润317.22万元，同比增长0.08%。2024年第三季度，公司实现营业收入3569.12万元，同比下滑15.94%，实现归母净利润191.15万元，同比下滑45.09%。
    公司业绩短期承压，行业前景仍长期广阔：公司是保障我国民航业安全运行的核心软件供应商之一，围绕航空公司和机场及其他保障单位提供全方位的行业解决方案。公司业务覆盖智慧民航、低空经济和数字经济等领域，未来行业持续增长空间广阔。上半年，在民航领域，公司不断巩固航空IT的领先地位，除现有产品外，新增空管、物流航材等业务维度。低空经济方面，公司积极布局，成立低空事业部，规划布局相关系列产品，跟进各类业务机会，积累与通信、数据、设备等方面的优质合作伙伴。虽然公司业绩受下游需求、行业发展阶段等影响，短期承压，我们认为未来随着低空经济行业的不断发展，公司作为提前布局者将受益于行业增长。
    实控人变更完成，公司将深耕智慧交通行业：11月4日，公司发布实控人变更公告。8月19日，恒拓开源实际控制人马越与武洲、刘德永拟解除一致行动关系；同日，马越通过协议转让向西藏智航转让公司股份705万股。11月4日，马越与西藏智航按照股份转让协议要求顺利完成股权变更登记。股份转让完成后，中国智能交通获得恒拓开源控制权，公司实际控制人由马越变更为姜海林。通过此次交易，中国智能交通获得恒拓开源控制权，将深度、长期参与公司经营管理。未来，恒拓开源可借助中国智能交通的智慧交通产业资源，做大做强，中国智能交通将通过恒拓开源平台，积极参与到我国智慧民航、低空经济的建设中并分享发展成果。
    投资建议：2023 下半年开始，公司加大研发投入，积极探索低空经济的发展；2024年，借助多重利好因素，公司将实施“立足民航，多支柱发展；全面拥抱人工智能；大力布局低空经济”的发展战略，有望受益数字经济发展，实现经营业绩更上一步。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2109/2498/3168万元，同比分别增长5.02%/18.46%/26.79%，EPS分别为0.15/0.18/0.23元/股，对应当前股价的PE分别为150/127/100倍。低空经济作为战略新兴产业，市场规模不断壮大，预计2030年规模达2万亿，公司作为行业先入布局者，有望持续受益于行业发展，因此维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

2024年三季度业绩点评：现有业务有韧性，新业务即将开展

百润股份(002568)
    摘要：
    事件：公司发布三季报，24Q3实现营业收入7.58亿元，同比-5.9%；归母净利润1.72亿元，同比-23.9%。
    预调酒业务保持销售韧性。24Q3公司预调鸡尾酒收入6.71亿元，同比-6.6%。尽管公司预调鸡尾酒业务Q3销售表现相对历史季度有所走弱，但考虑啤酒业在Q3销售表现普遍走弱、高档产品销售下滑的状况，公司的产品销售呈现了相对的韧性。我们分析原因包括：①消费者对RIO品牌的忠诚度。②RIO线下销售渠道以非即饮渠道为主，相比啤酒，受餐饮渠道低迷冲击小。③RIO产品结构中强爽已成为第一大单品，高酒精度的产品有更好的消费黏性。
    预调酒营销拓展和维护工作保持积极。Q3公司归母净利率22.7%，同比-5.4pcts。Q3毛利率同比+1.3pct，由于成本端例如包材铝价在Q3环比有所上升，以及Q3产品结构有所下降因素，Q3毛利率同比提升幅度较上半年有所降低（上半年毛利率同比+4.2pcts）。Q3销售费用率同比+3.1pcts，销售费用仍然保持相对积极投入。在资产科目上，Q3末应收账款金额3.03亿元，维持在Q2以来的相对高位，因公司在报告期内加大了对预调鸡尾酒业务合作伙伴的支持力度，适度提高了授信额度。结合销售费用和应收账款两项来看，公司营销拓展和维护工作状态积极。其余费效指标整体变化不大。
    公司威士忌业务版图即将展开。Q3末公司存货9.51亿元，保持稳步提升趋势。Q3构建固定资产等支付现金1.18亿元，保持Q2以来的下降趋势。公司现有威士忌桶陈数量已颇具规模，11月崃州威士忌品牌即将上市发布，公司威士忌业务版图即将展开。
    投资建议：尽管Q3宏观销售需求低迷，公司预调鸡尾酒业务仍然保持了相对的发展韧性。我们根据最新情况调整了2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别0.71/0.86/1.00元。由于威士忌产品尚未上市，该盈利预测暂未包含有关于烈酒业务的盈利预期。2024/11/1收盘价23.21元对应P/E分别为33/27/23倍。考虑威士忌业务版图即将展开，未来发展空间广阔，我们维持对公司的推荐评级。
    风险提示：宏观消费需求持续低迷的风险，威士忌新业务发展风险。

公司动态跟踪点评：线下矩阵增长亮眼，积极备战年货旺季

三只松鼠(300783)
    摘要：
    事件：11月10日，公司举行线下品销大会，反馈5月全域生态大会以来线下分销、线下门店的布置进展和动销情况，并着重宣布年货节线下板块的规划和配套政策。
    线下分销高速增长，多项政策赋能经销商。公司2024年以来加速线下渠道布局，线下分销，24Q3线下分销同比+51%，10月整月增长285%，终端动销旺盛，且多数经销商实现高速增长。本次大会强调了给经销商的利益和保障，包括1）推出9.9元专区等集约化新卖法，帮助经销商实现小动销大回报，2）加大市场和渠道的营销费用支持，3）增加缺货赔付等货品的产能、质量保障。线下门店，组织变革后环比实现改善，明确聚焦坚果裸散等差异化品项，实现与零食店的错位竞争；通过定制化货盘和其他渠道形成区隔，以稳定价盘。同时，线下业务补充评价经销商的“赛龙”机制，有望充分激活其作战能力。
    产品加持丰富货盘，深化高端性价比战略。线下的增长除了来自渠道政策给予经销商的信心外，公司产品亦积极加持，包括1）线上爆品已得到动销验证，迁移到线下的效果显著；2）通过供应链建设和自主制造实现成本领先，在强对标竞品后，终端的高端性价比优势明显；3）造品能力提升、品类边界拓展，超200款的硬折扣商品为更好的陈列打下基础。
    蓄力备战年货旺季，线下业务目标积极。公司坚果礼、烘焙礼、零食礼实现品类、品规、包装、价位带的多维度升级，各业务增长目标积极。公司亦给出较大力度的市场费用和渠道政策支持，并承诺保障产品交付和质量。
    线下渠道拓展逐步深化，迈向分销百亿目标。短期看，松鼠10月公告与爱零食、爱折扣深度合作，会上提出政策大力支持爱折扣加盟，有望充分整合各方优势，洞察门店数据并实现增量。叠加2025年春节备货前置，年货旺季可期。长期看，伴随生产基地与集约基地持续落地，总成本领先、全链路提效将护航高端性价比，进一步深化核心竞争力。线下渠道持续拓展，叠加开启投资并购之路，有望将本轮穿越周期沉淀的经验、现有资源与全域能力在新领域复用，再为三年目标补充动能。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别同比+82.6%/40.8%/33.2%，EPS为1.00/1.41/1.88元，对应PE为35/25/19X，考虑到下游渠道竞争与拓展节奏存在不确定性，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期的风险；食品安全的风险

包装主业深化发展，看好光伏新质生产力布局

上海艾录(301062)
    核心观点
    包装细分领域龙头，布局光伏新质生产力：公司深耕包装行业近18年，为客户提供工业与消费包装产品的软体包装一体化解决方案，以工业用纸包装为基础，横向拓展塑料包装，并基于包装技术积累，优势延伸布局光伏新质生产力，成长空间广阔。
    工业用纸包装业务积累深厚，产能有望翻倍驱动长期增长：公司深耕工业用纸包装业务，研发、实践深厚积累实现高产品力，满足下游工业行业对包装的高要求。2023年工业用纸包装实现营收7.7亿元，10年CAGR14.85%。公司2023年发行可转债用于工业用纸包业务扩产，完全投产后将实现年产工业用纸包装袋60，000万条，预计新增产值23亿元，产能将较现阶段翻倍。目前第一条产线已投产，剩余四条制袋整线预计自24Q4起根据公司在手订单及经营情况分批投产，预计将有效缓解公司工业用纸包装产能瓶颈问题并助力公司进一步拓展海外业务。
    奶酪棒行业稳健扩张，复合塑料包装业务持续壮大：中国奶酪行业2023年零售市场规模达111亿元，市场空间广阔。公司深度绑定妙可蓝多，并推进客户结构多元化，与伊利股份、蒙牛、奶酪博士等知名乳制品企业建立合作，获取新业务机会。2024年1月，公司进一步同安姆科签订《战略合作框架协议》，拟在委托加工、产品研发、技术应用等领域展开深度合作。伴随下游消费需求逐步回暖和产品价格修复，公司产品市占率有望进一步提升。
    新推无塑膜纸基包装，实现包材环保性替代：公司积极践行环保、绿色的发展理念，积极推动产品升级迭代，24H1开辟除工业用纸包装外另一纸包装全新产品线-消费品纸包装，新推出的Espeed系列无塑膜纸基包装产品，实现了无塑膜可热封的创新包装工艺，产品可回收再生，符合“碳中和”“碳达峰”等国家政策导向。公司积极提高该产品对下游客户的覆盖率，24Q3已与妙可蓝多签订《战略合作框架协议》，另有食品、卫生用材、电器开关等多家下游客户进入新包材测试阶段。预计该环保包材的推出将进一步巩固公司在食品包装等领域的市占率，推动公司业绩可持续性发展。
    战略布局光伏新质生产力，复合边框业务拓展进程再提速：公司2023年设立子公司艾纳新能源聚焦于复合材料边框产品的研发、生产、销售。公司生产的聚氨酯复合边框较传统铝合金边框，在应用场景、价格、使用寿命方面都具有显著优势，未来成长空间广阔。公司10月已与北理同创签订《聚氨酯复合材料边框产品战略合作框架协议》，预计光伏行业拓展将贡献收入新增量。
    投资建议：公司工业用纸包装积累深厚实现稳健成长，复合塑料包装绑定大客户持续发展，光伏新质生产力布局有望快速扩张。预计公司24/25/26年EPS分别为0.28/0.37/0.55元，11月8日收盘价13.92元对应PE51X/37X/25X。维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险、原材料价格大幅上涨的风险、光伏背板业务订单不及预期的风险，下游竞争加剧的风险。

2024Q3单季营业收入高增，横向拓展加速

奥迪威(832491)
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入4.47亿/+32.7%，归母净利润0.67亿/+5.2%，扣非归母净利润0.62亿/+1.1%。
    2024Q3单季营业收入高增，盈利能力短期承压。2024Q1-Q3公司乘汽车电子国产替代东风，技术升级+产能释放并举，新能源汽车客户需求高增，挤占博世等外资品牌市场，同时国内业务营业收入增速高于海外。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率35.2%/-4.6pct，一方面竞争激烈而相对低毛利的汽车电子扩张快于其他品类，另一方面铜、银等上游金属原材料的价格抬升在成本端形成压制，销售净利率15.1%/-3.9pct，期间费用率中财务费用率-1.9%/+1.6pct同比变化最大，汇率波动影响汇兑损益分项，扣非后销售净利率13.8%/-4.3pct，政府补助成为非经常性收益主力，加权ROE 7.1%同比基本持平。2024Q3单季公司实现营业收入1.63亿/+33.6%，环比+1.9%，Q3传统淡季下实属不易，归母净利润0.21亿/-9.2%，环比-21.8%，扣非归母净利润0.2亿/-3.8%，环比-14.1%，销售毛利率34.4%/-5.9pct，环比-2.3pct，销售净利率12.7%/-6pct，环比-3.8pct，市场份额提升带来的短期让利效应逐步彰显。
    智能传感器长坡厚雪，新一代AK2车载超声波传感器放量在即。据中国（无锡）物联网研究院统计，2023年国内智能传感器市场规模约1,336.2亿/+15.7%，约占全球的40.2%，预计2025年将达1,795.5亿。泊车系统优化升级与行泊一体规模化应用推动车载超声波传感器的产品迭代，新一代的AK2测距范围可达7-8m、盲区缩至约10cm、测量精度达±2cm、分辨率达1cm、带宽扩至8K、可承载6只传感器同步工作、系统刷新周期小于40ms，与AK1相比抗干扰能力大幅提高。
    持续重视研发投入，横向拓展加速。2024Q1-Q3公司产生研发费用0.36亿/+18.9%，研发费用率8.2%维持高位。2024年10月公司在2024慕尼黑华南电子生产设备展上发布六轴多头精密点胶机器人与精密力控机械臂，超声波传感器擅长近距离精确测距，可弥补纯机器视觉方案的盲区，同时公司与ScioSence联合研发的超声波无铅流量计量方案也亮相Enlit Europe 2024，公司自研的无铅压电陶瓷流量传感器有助于提升计量时的环保性与稳定性。
    投资建议：鉴于短期让利效应逐步彰显，我们下调公司盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.89/1.08/1.29亿，EPS为0.63/0.77/0.92元，当前股价对应PE 44.5x/36.8x/30.8x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游汽车电子等领域需求修复缓慢的风险；传感器行业竞争加剧的风险：公司新品开发不及预期的风险；公司资产整体流动性下降的风险等

盈利能力大幅改善，产能扩张迅速

明阳科技(837663)
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入2.09亿/+17.2%，归母净利润0.6亿/+34%，扣非归母净利润0.54亿/+23.4%。
    现金流优秀，2024Q3单季盈利能力大幅改善。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率44.5%/-1pct维持高位，销售净利率28.5%/+3.6pct，毛利率与净利率同比反向变化主要因三大期间费用率均有不同程度地下降，其中管理费用率7.6%/-1pct幅度最大，扣非后销售净利率25.7%/+1.3pct，政府补助成为非经常性收益主力，加权ROE 16.1%/+0.5pct，营业收现率92.1%/+11.6pct创2022年来新高。2024Q3单季公司实现营业收入0.82亿/+17.8%，环比+19.9%，归母净利润0.26亿/+42.4%，环比+59.6%，扣非归母净利润0.22亿/+21.3%，环比+41.7%，销售毛利率45%/-2.4pct，环比+3pct，销售净利率32.3%/+5.6pct，环比+8pct，盈利能力大幅改善。
    座椅包含在车身系统内，消费品以旧换新加码助力汽车景气度抬升。汽车主要包括发动机、车身、底盘、电气设备四大部分，其中座椅包含在车身系统内。2024年7月国家发改委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提高汽车报废更新补贴标准，在此前《汽车以旧换新补贴实施细则》的基础上，个人消费者报废国三及以下排放标准燃油乘用车或2018年4月30日前（含当日）注册登记的新能源乘用车，并购买纳入工信部《减免车辆购置税的新能源汽车车型目录》的新能源乘用车，补贴自1万元提高至2万元，购买2.0升及以下排量燃油乘用车，补贴自7,000元提高至1.5万元。在此推动下，据中国汽车工业协会统计，2024年1-9月国内汽车销量约2,157.1万辆/+2.4%，新能源汽车销量约832万辆/+32.5%。
    打入主要汽车座椅厂商供应链，产能扩张迅速。公司主要客户多为汽车座椅领域龙头，目前已进入除丰田纺织外的其他全球Top 5与全部国内Top 3的供应链体系。2024年9月公司受邀参加佛吉亚创新技术讨论会，展示电动腿托、电动桌板、电动扶手、筒式阻尼器等智能化、舒适化的创新成果。公司“年产20,500万件自润滑轴承、5,300万件汽车零部件、24,200万件金属零部件”与“新功能座椅及关键部件研发中心”的募投项目预计于2026年达产。
    投资建议：消费品以旧换新加码助力汽车景气度抬升下，公司盈利能力大幅改善。预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.93/1.23/1.58亿，EPS为0.91/1.19/1.53元，当前股价对应PE 20.9x/15.9x/12.4x，维持“推荐”评级。
    风险提示：海内外汽车座椅行业政策存在不确定性的风险；下游汽车需求修复缓慢的风险：产能扩张不及预期的风险；客户集中度过高的风险等

收购秘鲁La Arena，资源并购再下一城

紫金矿业(601899)
    事件：11月7日公司发布公告，公司境外全资子公司金誊矿业拟以2.45亿美元，以及二期项目商业化生产后5,000万美元的或有付款和1.5%黄金净冶炼收益的权益金为对价收购泛美白银旗下秘鲁La Arena金矿和二期项目100%权益。
    La Arena金矿资源储量丰富，找矿增储潜力较大。La Arena项目位于世界著名的南美洲安第斯山脉秘鲁北部LaLibertad大区的斑岩型Cu-Mo-Au成矿带上，矿体整体呈“上金下铜”分布状态。根据截至2024年6月30日储量报告，一期合计证实+可信级别矿石储量2,260万吨，含金约8吨，平均品位0.33克/吨。二期保有探明+控制+推断级别以上铜资源量278.5万吨，平均品位0.334%；保有探明+控制+推断级别以上金资源量196.5吨，平均品位0.236克/吨。考虑到LaArena项目位于世界著名的成矿带上，铜、金资源量丰富，具备较好的找矿增储潜力，有望进一步培厚公司资源储备。
    项目基建设施完善，二期达产后铜金产量释放可期。La Arena项目一期为在产金矿，是露天开采的堆浸项目，2011年开始生产，目前日处理矿石量为3.6万吨，年产金约3吨，剩余服务年限3年，后续有望通过二期采出的金矿石延长服务年限。二期为处于研究阶段的东北部斑岩型铜金矿床，位于现有一期在产矿区周边，矿业生产设施条件良好。根据公司技术团队初步论证，项目二期拟采用露天开采、浮选工艺，若按3,300万吨/年采选规模设计，建设期3年，生产期19年，预计达产后年产铜约10万吨、产金约3.8吨。矿区基础设施相对完善，当地交通运输和电力供应条件良好，产能有望逐步释放，整体矿山服务期限长，未来预期经济效益显著。此外，La Arena项目与公司旗下白河铜钼矿距离360公里，具有管理协同效应，La Arena项目的开发亦有助于推动白河项目尽快启动。
    矿山品位尚可，成本有望在公司的运营管理下逐步降低。La Arena项目二期铜资源量平均品位0.334%，金资源量平均品位0.236克/吨，平均品位高于公司现有的哈马戈泰铜金矿、曙光金矿等矿山。成本端，2023年La Arena金矿现金成本1,237美元/盎司，同比提升199美元/盎司，主要因黄金品位下降和采矿成本上升，24Q2进一步提升至1,362美元/盎司。相较之，公司24Q3矿产金单位销售成本约为1034美元/盎司，公司成本控制能力行业领先，或进一步降低La Arena金矿生产运营成本，增强其盈利能力，有望带动公司盈利再上新台阶。
    投资建议：La Arena项目为在产金矿，年产金约3吨，且在基建设施完善的情况下，二期达产后金、铜产量释放可期。2023年公司矿产金68吨，矿产铜107万吨。本次收购对实现公司规划的2028年矿产金100-110吨、矿产铜150-160万吨产量目标具有重要战略意义。我们预计公司2024-2026年归母净利润为328.53、375.43、425.66亿元，对应EPS为1.24、1.41、1.60元，对应PE为13.8、12.1、10.6x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）金铜价格大幅下跌的风险；2）公司新建项目投产不及预期的风险；3）公司新增产能释放不及预期的风险；4）海外地缘政治变化的风险

经营现金流改善，布局装配式、BIPV和AI

中衡设计(603017)
    事件：公司发布2024年三季报。
    业绩符合预期，经营现金流改善。2024Q1-3，公司实现营收9.19亿元，同比下降21.2%；实现归母净利润0.67亿元，同比下降28.82%；实现扣非净利润0.5亿元，同比下降39.68%。公司实现经营活动现金净流量0.78亿元，同比多流入0.58亿元，主要是年初至本报告期末主营业务收款虽同比减少，但支付的分包等成本控制的更加严格所致。公司应收账款为6.38亿元，同比减少1.82亿元。
    毛利率有所改善，期间费用率有所提升。2024Q1-3，公司毛利率为26.35%，同比提高1.64pct；净利率为7.38%，同比降低0.74pct。期间费用率为16.34%，同比提高1.7pct。管理费用率为9.46%，同比提高0.69pct；财务费用率为0.51%，同比提高0.07pct；研发费用率为6.37%，同比提高0.94pct。摊薄ROE为4.45%，同比下降2.11pct。公司资产负债率为54.44%，同比下降1.67pct。
    装配式设计行业领先，积极布局BIPV和AI设计。公司是国内建筑设计领域第一家IPO上市公司。公司是首批获得认定的“国家装配式建筑产业基地”之一。目前集团约80%以上的项目均包含装配式建筑设计，近100%混凝土住宅项目采用装配式技术，苏州广播电视台现代传媒广场、苏州湾文化中心等多个项目被列为省级以上装配式示范项目。公司积极布局BIPV，公司设计的苏州固德威技术股份有限公司智慧能源研发大楼运用多种建筑光伏一体化（BIPV）产品，建成后将成为城市低碳路径下低碳建筑技术措施的重点示范项目。AI设计有望大幅提高建筑设计效率。公司全资子公司衡星信息负责公司相关信息化及软件研发工作，其自主研发的基于AI图像识别与RPA流程自动化机器人技术的《多端协同设计项目智能化管理》被选为中国数字化转型TOP100优秀案例。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.11/1.17/1.28亿元，同比+4.03%/+5.73%/+9.52%，对应P/E为23.14/21.88/19.98倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险：新签订单不及预期的风险：应收账款回收不及预期的风险。

归母净利润稳健提升，属地优势有所强化

上海建工(600170)
    事件：公司发布2024年三季度报告。
    归母净利润稳健提升，毛利率小幅改善。2024Q1-3，公司实现营收2140.13亿元，同减4.05%；实现归母净利润13.51亿元，同增4.30%；实现扣非净利润7.89亿元，同增0.21%。公司实现经营活动现金净流量-214.94亿元，同比多流出158.96亿元。Q1-3公司毛利率为8.19%，同比提升0.02pct，其中，建筑施工、设计咨询、建材工业和房产开发业务毛利率分别为6.76%、26.07%、12.85%和7.50%，较上年有稳有进；净利率为0.69%，同比提高0.09pct。
    聚焦主责主业，强化属地优势。2024Q1-3，集团围绕核心业务，聚焦重大区域、重点领域、重要客户项目，新签合同2,778.03亿元，同减9.18%。其中，建筑施工新签合同2,313.85亿元，同减5.43%；设计咨询新签合同141.66亿元，同减8.11%；建材工业新签合同219.96亿元，同增2.69%；房产开发新签合同52.94亿元，同减54.33%；城市建设投资新签合同0.1亿元，同减81.68%。前三季度公司强化属地优势，在上海市场新签合同2,053亿元，占新签合同总额的74%，较去年同期提升2.03pct；集团承担上海市重大工程111项，占全市比例为58%。
    有序推进工程建设，大力发展新兴产业。集团有序推进工程建设，国家儿童医学中心（上海）、上药生物医药产业基地一期、上海久事国际马术中心、世博文化公园“花艺园”、江阴泰富临港医院、眉山环天府新区快速通道、乌鲁木齐东进场高架道路等一批重大工程实现了竣工交付。浦东机场“南下工程”、东方枢纽上海东站、高铁上海松江站、北外滩91号地块项目等超级项目实现建设节点目标，力保年度稳增长目标。集团大力发展城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元，占新签合同总额的25%，持续培育种子工程、未来产业。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.13、18.21、20.18亿元，分别同增9.97%/6.30%/10.81%，对应P/E分别为14.11/13.27/11.98x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险；海外业务发展不及预期的风险

冷链与海外相对高增，两轮车新国标新机遇

移为通信(300590)
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入6.94亿/+6.5%，归母净利润1.34亿/+36.4%，扣非归母净利润1.24亿/+18.3%。
    冷链与海外相对高增，2024Q1-Q3盈利能力显著提升。分产品看，2024Q1-Q3公司新兴领域的冷链运输管理智能终端营业收入超0.83亿，同比约+27%实现高增。分区域看，2024Q1-Q3公司实现海外营业收入6.69亿/+9.5%增长势头良好，而国内受两轮车智能终端销量下滑影响，营业收入0.25亿/-38.4%短期承压。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率42.5%/+1.8pct，销售净利率19.3%/+4.2pct，扣非后销售净利率17.8%/+1.8pct，加权ROE 7.3%/+1.6pct，产品定制化、模块自研化、原料国产化比重加大下盈利能力显著提升。2024Q3单季公司实现营业收入2.16亿/-5%，环比-18.5%，归母净利润0.35亿/-2.7%，环比-44.3%，扣非归母净利润0.3亿/-10.5%，环比-49.7%，分产品看冷链运输管理智能终端营业收入近0.35亿，分区域看海外与国内分别实现营业收入2.07/0.09亿。2024Q3单季公司实现销售毛利率42.3%/+1.9pct，环比-1.7pct，销售净利率16.3%/+0.4pct，环比-7.5pct。
    紧跟市场动态，把握客户需求。2024 Q1-Q3公司推出基于Linux高度可开发、具备边缘计算能力的智能总线网关GV850/851，便捷安装、隐蔽可靠、OBD接口的GV500CG，导轨式设计、双SIM卡功能、支持多种工业标准接口的WR210LG路由器，隐匿便携、定位精准、稳定可靠的GL33CG，搭载六轴传感器、精确感知车辆运动与方向的GB100CG等多款新产品，满足UBI车险、汽车金融、货物运输监控、充电站、远程视频监控等众多领域需求。
    车路云未来可期，两轮车新国标新机遇。2024年1月工信部等五部委发布的《关于开展智能网联汽车“车路云一体化”应用试点工作的通知》中提出，推动智能化路侧基础设施与云控基础平台建设，提升车载终端装配率，开展智能网联汽车“车路云一体化”系统架构设计与多种场景应用，形成统一的车路协同技术标准与测试评价体系。2024年9月工信部发布《电动自行车安全技术规范（征求意见稿）》，较现行标准增加北斗定位、实时通信等模块。公司拟与海内外多个两轮车厂展开相关合作，预计将对该部分业务产生正向影响。
    投资建议：公司国内业务受两轮车智能终端销量下滑影响短期承压，我们调整公司盈利预测，但公司销售与研发并重，盈利能力显著提升，长期看好。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.8/2.22/2.76亿，EPS为0.39/0.48/0.6元，当前股价对应PE 37.2x/30.1x/24.2x，维持“推荐”评级。
    风险提示：物联网需求疲软的风险：两轮车智能化推动缓慢的风险等。

业绩短期承压，算力与能源网络项目持续落地

润建股份(002929)
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入65.48亿/-3%，归母净利润2.9亿/-27.6%，扣非归母净利润2.79亿/-28.8%。
    业绩短期承压，现金流状况同比改善。公司经历近1年调整期，目前集团客户业务比例加大，在手订单充裕。分板块看，算力网络业务增长迅速，通信网络业务规模维持现状，数字网络业务（原信息网络业务）与能源网络业务相对疲软。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率16.1%/-2.6pct，部分项目收入确认存在延迟而固定开支未能同比例减少导致毛利率下降，销售净利率4%/-1.7pct，扣非后销售净利率4.3%/-1.6pct，加权ROE 4.8%/-4pct。2024Q1-Q3公司营业收现率81.3%/+14.6pct大幅提升，应收账款的总资产占比42.4%/-6.3pct亦有下降，市场普遍担心的回款问题得到缓解。2024Q3单季公司实现营业收入21.24亿/-1.6%，环比-7%，归母净利润0.54亿/-53.4%，环比-50.4%，扣非归母净利润0.5亿/-54.9%，环比-51.4%，销售毛利率14.6%/-4.1pct，环比-1.9pct，销售净利率1.8%/-3.1pct，环比-2.6pct。
    研发再加码，算力与能源网络项目持续落地。2024Q1-Q3公司产生研发费用2.73亿/+2.2%，研发费用率4.5%/+0.5pct。通信网络业务方面，在广东、江苏、湖北等多个省份中标重要项目，持续巩固竞争优势与领先地位。能源网络业务方面，公司服务与储备的风力、光伏、储能项目装机总容量超15GW，为华润、华能、南网综合能源等重要客户在超15个省份提供高标准智能化运维服务，落地遂溪江洪乐民100MW风电运维项目等多个典型案例，无人机综合解决方案累计巡航超40万公里，通信综合能源管理已落地23省超350个项目，在通信光伏、铁塔高温整治等领域市场份额居前，RunDoBidder虚拟电厂数字调度平台聚合容量超1GW，接入监测点超2.5万个，充电桩管维超2万台。信息网络业务（含数据服务、“曲尺”平台）方面，“曲尺”平台进一步强化行业模型开发、算力调度与池化、AI数据集管理等功能。算力网络业务方面，公司打造“算力集群技术服务专家”能力，提供“一城一算”算力中心服务，落地国家超算深圳中心、某运营商全球最大单体算力中心等项目，智算云服务规模国内领先，逐步产生收益并为AI业务做铺垫。海外业务方面，公司重点拓展东盟区域，已覆盖10个国家与地区，本地项目落地超100个。
    投资建议：公司业绩短期承压，中长期有望向好，我们调整公司盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.63/4.53/5.72亿，EPS为1.29/1.61/2.03元，当前股价对应PE 23.8x/19.1x/15.1x，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI应用与算力推广不及预期的风险；下游算力相关资本开支疲软的风险；项目收入确认节奏缓慢的风险：行业竞争加剧的风险等

2024Q3单季盈利能力企稳回升，数通前景广阔

共进股份(603118)
    摘要：
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入60.46亿/-9.2%，归母净利润0.14亿/-92.4%，扣非归母净利润-0.27亿/-117.7%。
    业绩短期承压依旧，2024Q3单季盈利能力企稳回升。分产品看，2024Q1-Q3公司网通业务中PON系列产品营业收入同比正向增长，AP、DSL系列产品则略有下降，网通市场需求不足、供给过剩、价格战等因素造成的量价齐跌令公司业绩短期承压，数通业务中CM模式数通产品出货金额同比增加，移动通信业务中FWA产品营业收入增幅较大，汽车电子业务营业收入超1.3亿，同比实现翻番。分区域看，2024Q1-Q3公司国内业务营业收入增速高于海外。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率11.7%/-0.6pct，销售净利率0.1%/-2.5pct，扣非后销售净利率-0.5%/-2.7pct，加权ROE0.3%/-3.2pct。2024Q3单季公司实现营业收入20.55亿/-10.8%，环比-0.7%，归母净利润0.3亿/+234.6%，环比+233.9%，同比环比均扭亏为盈，销售毛利率12.5%/+1.9pct，环比+0.7pct，销售净利率1.5%/+2.6pct，环比+2.9pct，盈利能力企稳回升。
    网通、汽车电子新客户持续导入，数通前景广阔。2024Q1-Q3公司网通业务方面，推出10GPON+Wi-Fi7，海内外大客户WiFi7项目陆续导入量产中，运营商直营业务部突破终端公司组网类新订单。数通业务方面，2024年起公司800GIDC交换机陆续交付，工业交换机JDM完成零的突破。近两年交换机架构的变动更倾向于擅长终端设备互联的以太网技术，400G、800G等高速率交换机将随着AI与智算中心的加速渗透保持强劲增长。移动通信业务方面，公司FWA产品完成Redcap新技术新方案项目开发，R17FWA+Wi-Fi6/7新方案持续市场推广。汽车电子业务方面，公司产品覆盖车载外置功放、转向系统、惯导模块等，其中激光雷达类相对高增，毫米波雷达类进入试产阶段。
    产能不断扩充，研发加速升级。公司深圳坪山、江苏太仓、浙江海宁、越南海防四大生产基地可容纳产能超300亿，合计拥有88条SMT生产线，具备精密且高效的贴片与组装能力。目前越南二期工厂已顺利封顶，北美合作工厂项目亦取得突破。公司于2023年升级智能制造研究院，设立新产品发展部。2024Q1-Q3公司产生研发费用2.73亿/+2.2%，研发费用率4.5%/+0.5pct。
    投资建议：公司网通业务周期性明显，我们调整公司盈利预测，但数通业务前景广阔，长期看好。预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.51/1.09/1.75亿，EPS为0.06/0.14/0.22元，当前股价对应PE129.1x/59.9x/37.4x，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动的风险；AI应用发展不及预期的风险等。

中联重科24年三季报点评：海外拓展迅速，经营质量持续改善

中联重科(000157)
    摘要：
    业绩整体稳健，盈利能力提升。24Q1-3公司实现营收343.86亿元，同比-3.18%，24Q3实现营收98.50亿元，同比-13.89%。24Q1-3公司实现归母净利润31.39亿元，同比+9.95%，归母净利率9.13%，同比+1.09pct，其中24Q3实现归母净利润8.51亿元，同比+4.42%，归母净利率8.64%，同比+1.51pct，环比-2.11pct。公司24Q1-3/24Q3股份支付费用分别7.22亿/2.41亿元（去年同期分别0.38亿/0亿元），剔除股份支付影响后，24Q1-3/24Q3归母净利润增速分别+29.98%/+29.53%。24Q1-3毛利率28.37%，同比+0.62pct。24Q3公司整体毛利率28.52%，环比+0.53pct。毛利率提升主要由于公司主推中高端产品，提升回款要求，海外占比提升。24Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为8.76%/5.57%/5.6%/-1.43%，同比+1.11/+2.04/-2.99/-1.01pct，其中管理费用增加主要受股份支付影响。
    海外营收增长迅速，新兴业务持续拓展。24Q1-3公司境外收入176.44亿元，同比增长35.42%，境外收入占比提升至51.31%，较23年同期提升14.62pct。其中南美、非洲、印度区域实现高双位数增长。此外，公司实现了研发、生产供应、服务等全方位出海。300+款产品通过国际认证、200+款产品实现了海外上市，境外生产基地近15个，产品覆盖约150个国家，拥有一级航空港/二级网点30+/370+个，海外本土化员工3000+人，本土化率约90%。公司新业务持续拓展。农机业务上，在国内针对700多个主要产粮县实现重点突破，小麦机市占率第二，烘干机市占率第一；矿机业务上，陆续下线全球最大300吨混动矿卡、全球首创100吨混联式混动宽体车等重要产品。
    风险管控加强，经营质量改善：24Q1-3公司应收敞口（应收票据+应收账款+应收款项融资+发放贷款及垫款+长期应收款较）合计较Q1末减少39.85亿，降幅8.76%；Q2/Q3分别实现存货压降4.77亿/14.23亿；24Q1-3公司销售回款率111.11%，同比+10.73pct，经营现金流净额12.08亿元，同比增加5.74%，其中Q3同比增幅达到81.57%，高于4.42%的归母净利润增速。24Q1-3公司资产负债率53.25%，较年初实现1.54pct的下降。
    盈利预测与投资建议：挖机数据显示内销边际持续好转，大型基建、农田建设、设备更新、房地产“止跌回稳”有望共同提振内需。海外需求下滑但中企市占率提升空间依旧可观。24年公司海外营收增速迅速，盈利能力显著改善，经营质量实现优化。我们预计公司24-26年实现归母净利润39.3亿/51.4亿/62.3亿元，对应24-26年PE为15.9/12.2/10.1倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险。

远航精密点评报告：镍价回归平稳，TCO销售额逐年提升

远航精密(833914)
    摘要：
    2024年前三季度公司扣非净利润增长33.89%：公司发布2024年三季度报告，报告期内公司实现营业收入60,715.10万元，同比下降3.72%；实现归母净利润4,212.50万元，同比增长11.90%；实现扣非净利润3,679.19万元，同比增长33.89%。其中三季度单季实现营业收入21,946.02万元，同比增长6.41%；实现归母净利润1,221.11万元，同比下降0.37%；实现扣非净利润1,099.94万元，同比增长38.20%。
    镍价回归平稳，盈利水平总体稳定：公司产品为镍带、箔和精密结构件，主要应用于锂电池等二次电池及金属纪念币中，终端应用涵盖消费类电子产品、电动工具、家用电器（无绳）、航空航天、造币、新能源动力汽车、储能等多个领域。2023年镍价走低对于公司的收入和利润影响较大，2024年前三季度镍价相对平稳。报告期内公司毛利率为14.98%，净利率为6.94%，期间费用率为8.03%，今年以来公司的盈利水平总体稳定。
    热敏保护组件（TCO）销售额逐年提升：TCO是公司精密结构件的重要品类之一，主要应用于笔记本电脑、平板电脑等电子设备的电池模组温度保护系统，起到在电路温度过高时切断电路的热保护作用。公司于2020年起布局该品类，目前已通过珠海冠宇、宁德新能源等锂电厂商覆盖联想、戴尔等终端客户。近年来公司的TCO产品销售额呈逐年提升趋势，2020年销售额为近200万元，2021年快速放量至5,000万元，2022年和2023年销售额的增长率均超过20%，预计2024年全年销售额有望在2021年基础上翻倍增长。
    募投项目稳步推进，产业链一体化竞争优势明显：截至2024年三季度，公司的在建项目金额为4,483.86万元，环比增加3,346.19万元。当前公司年产8.35亿片精密合金冲压件项目正在按计划如期进行，预计将于2025年年中建成投产；在产业链布局方面，公司形成“材料+产品”的产业链一体化的独特优势，分别由母公司远航精密生产镍带、箔产品，子公司金泰科对镍带、箔等金属材料进一步加工。随着电池安全重要性的不断提升，公司的精密结构件业务有望通过丰富产品矩阵进一步优化公司的产品结构，增强行业竞争力。
    投资建议：2024年前三季度镍价回归平稳，相较于2023年镍价走低对于公司业绩的压制，今年以来镍价对公司毛利率有一定提升作用，我们上调公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.55/0.66/0.79亿元，同比分别增长75.33%/18.99%/19.25%，对应市盈率分别为38/32/27倍。我们认为，公司深耕精密镍基导体材料行业多年，上下游的连接使得公司成为国内精密镍基导体材料行业内产业链覆盖较为完整的企业之一。公司在镍带、箔领域具备较强的竞争优势，随着公司精密结构件业务中TCO项目的投产，公司垂直一体化产业链优势有望得到进一步加强，公司的产品结构有望得到持续优化，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；募投项目进展不及预期风险。

同惠电子点评报告：深耕行业厚积薄发，前三季度业绩稳健增长

同惠电子(833509)
    摘要：
    2024年前三季度公司实现营收利润双增长：公司发布2024年三季度报告，报告期内公司实现营业收入12,984.04万元，同比增长13.90%；实现归母净利润2,769.97万元，同比增长7.16%；实现扣非净利润2,568.72万元，同比增长12.35%。其中三季度单季实现营业收入4,372.76万元，同比增长16.19%；实现归母净利润883.88万元，同比下降5.78%；实现扣非净利润821.55万元，同比增长17.66%。
    受益于消费电子复苏，电力电子测试仪器同比增长61.35%：2024年前三季度，以消费电子为代表的电子行业需求复苏明显，公司的五大类产品元件参数测试仪器、安规线材测试仪器、微弱信号检测仪器、电力电子测试仪器和其它类测试仪器均实现同比增长，其中电力电子测试仪器同比增长61.35%。从销售渠道开看，分销增速较快；从市场分布来看，公司华南片区增长最多，同比增加了23.31%。报告期内公司毛利率为55.64%，净利率为21.27%，公司近年来盈利水平总体稳定。报告期内公司销售费用率为8.15%，管理费用率为13.02%，财务费用率为-0.21%；期间费用率为36.30%，比上年同期下降4.05pct，主要系上年同期限制性股票分摊金额导致管理费用增加。
    产能利用率同比提升30%以上，渠道布局日益完善：公司2021年9月底迁入新竹路1号新厂区，目前已具有年产65000台套智能化电子测量仪器的能力。2024年前三季度，公司产能利用率同比提升30%以上，新产品已在部分战略客户完成认证处于产品导入阶段，相应产能正在逐步释放。目前公司在国内建立了完善的经销商服务体系，在全国各地现有签约一级经销商40多家。未来公司将从地域和产品两个维度开拓经销商队伍并积极开拓国际市场，进一步提升公司的市场覆盖率。
    高强度研发投入，推出多项新品在研储备丰富：2024年前三季度，公司研发费用为1,992.86万元，同比增长19.98%，研发费用率为15.35%，公司近年来始终保持较高强度的研发投入。公司在2024年前三季度，围绕新能源和第三代半导体功率器件测试领域推出了TH66XXX系列回馈式源载系统、TH177950A电感直流偏置电流源、TH51X系列半导体C-V特性分析仪、TH71XX系列可编程电源系统等新产品；在研项目涵盖TH2852系列射频阻抗分析仪、TH52X系列功率半导体器件参数分析仪、TH600系列模块化线束线缆综合测试系统系列，主要面向功率半导体器件测试、新能源及电池测试等应用场景。系列新品的推出和在研项目储备有望持续优化公司的产品结构，进一步提升公司的行业竞争力。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.45/0.56/0.69亿元，同比分别增长16.21%/24.50%/24.06%，对应市盈率分别为70/56/45倍。我们认为，公司始终专注于电子测量仪器的技术研发与产品开发，在深耕传统电子测量领域的基础上进一步拓展至半导体器件测试、新能源及电池测试等应用场景。通过持续技术迭代和产品应用范围的拓宽，公司不断丰富的产品系列矩阵为未来业务增长提供了强劲的驱动力，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；下游需求不及预期的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

国盾量子2024年三季报点评：技术突破持续赋能，量子通信应用有望加速

国盾量子(688027)
    事件：近日，国盾量子发布2024Q3业绩报告，实现营收1.0亿元，同比增长36.10%，归母净利润为-0.55亿元，亏损同比收窄30.33%。前三季度毛利率达56.94%，同比增长6.32pct，保持较高水平。24Q3单季来看，实现营收0.3亿元/+83.19%；归母净利润-0.2亿元，亏损同比收窄46.79%。
    保密通信骨干网/城域网建设推进，量子云计算平台演进，助力业绩改善。分业务板块看，前三季度量子通信板块收入约占五成，通信加密产业链逐步完备，已具备初步商用条件。特别是公司与中电信量子信息科技集团签订战略合作协议后，进一步与中国电信合作推进“量子+5G”技术方案，城域网建设进度显著提升，量子星座方案科研项目不断推进。量子计算业务板块收入约占两成，处于产业发展早期阶段，公司技术路线多元并行发展。公司推出量子计算云平台的服务，为中电信量子集团“天衍”量子计算云平台提供一体化搭建服务。通过降低量子计算机使用门槛和成本，公司牵引更多行业内外伙伴，助力量子计算的技术攻关与应用探索，不断加强量子信息技术生态。量子精密测量板块收入约占一成，目前冷原子重力仪精密测量销售有所突破，已服务于科研、气象、地质等对高精度测量有要求的领域。伴随行业量子保密通信协议逐步完善，量子信息应用有望多点开花，助力公司业绩向好发展。
    政策支持量子技术发力稳，新成果不断涌现，产业升级赋能新质生产力。作为国内率先从事量子信息技术产业化的企业，目前公司上线了国际首个在超导量子路线上具备量子计算优越性潜力的云平台，并协助中电信量子实现“天翼云”超算能力。公司量子通信产品已部署在“京沪干线”“国家广域量子通信骨干网络建设工程”等重大项目，“墨子号”量子通信卫星实现跨越4,600公里的星地密钥分发，量子技术新基建持续推进，新成果不断涌现。伴随产业结构政策积极推进量子新基建规划及建设，加强相关领域的产学研合作，量子技术创新成果有望不断涌现，公司盈利能力有望边际改善。
    投资建议：给予公司2024-2026年营收预测值1.86亿元/2.34亿元/3.06亿元，对应PS为114.87倍/91.38倍/69.92倍。考虑国家新兴产业发展空间，及公司技术竞争力结合中电信入股，公司中长期发展边际改善，维持“推荐”评级。
    风险提示：技术开发的风险；技术人员流失的风险；销售收入波动的风险

Q3单车价利齐升，智能化产品将快速放量

比亚迪(002594)
    DM5新品车型Q3销量表现亮眼，推动公司单车均价与毛利率环比齐升：剔除比亚迪电子影响，2024年前三季度，公司单车均价为13.83万元，同比-12.86%，主要系公司自年初以来持续推出价格更低的车型改款所致，Q3单季，公司单车均价为13.88万元，环比Q2提升2.18%，得益于价格更高的DM5系列新品热销，Q3单季秦L、海豹06、宋L、海豹07分别实现销量11.60万辆/10.75万辆/6.03万辆/1.71万辆，Q2上述车型销量分别为2.51万辆/1.55万辆/0/0，环比明显增长。DM5作为公司最新一代插混技术，在提升产品性能的同时也为公司贡献了更强的盈利能力，DM5系列热销带动公司毛利率环比大幅提升，Q3单季公司毛利率为21.89%，同比-0.23pct，环比+3.20pct，同比微降主要系整体产品均价同比降低影响。DM5系列车型热销成功验证公司凭借电动化能力进步提升市场份额的能力，预计后续DM5、E4.0平台新品的不断推出有望持续巩固公司市场龙头地位，推动公司盈利能力的继续提升。
    研发与销售投入力度加大对冲部分毛利率上涨影响，单车利润环比增长20%：2024年前三季度，公司研发费用率同比+0.73pct至6.63%，研发费用同比上升33.6%至333.2亿元，销售费用率同比+0.68pct至4.76%，管理费用率同比+0.04pct至2.47%，财务费用率同比+0.51pct至0.20%。Q3单季研发费用率环比+1.70pct至6.81%，研发费用同比上升23.4%至137.0亿元，销售费用率环比+0.51pct至4.77%，管理费用率环比+0.12pct至2.34%，公司Q3在研发与销售端继续加大投入力度以提升智能化能力与消费者触达范围，对冲了部分毛利率上涨对盈利能力的提升效应，假设光伏与储能业务盈亏平衡，Q3公司单车净利润为0.87万元，环比+19.91%，提升0.15万元，低于单车均价涨幅（0.30万元），后续新平台车型上市有望继续带动公司单车净利润增长。
    海外销量增厚及高端品牌（腾势、方程豹、仰望）放量，公司品牌形象不断提升：根据杰兰路咨询公司数据显示，2024年1~9月新能源乘用车各价格区间领先品牌及份额中，在20万元以下价格带，比亚迪市场份额接近50%。其中：10万元以下价格带，比亚迪市场份额44.8%；10~20万元价格带，比亚迪市场份额49.6%；30~50万元价格带，腾势市场份额9.8%，100万元以上价格带，仰望市场份额76.2%。预计2025年公司高阶智驾产品普及推出，整车智能持续进化将帮助公司拓展20万元以上价格带份额，向上赋能品牌形象。11月，公司首款与华为合作车型方程豹豹8正式入市。
    此外，公司近两年加大海外市场销售，基于海外车型导入策略，整体价格高于国内，提升品牌形象。
    海内外新产能同步推进，稳固市场竞争优势地位：1）产能方面，国内常州二期30万辆产能预计今年底或明年初投产，将显著提升全球车型海豹及海狮07 EV的产能，大力促进这两款车型在海外市场的的拓展。济南二期40万辆、抚州二期40万辆预计将在今年底或明年上半年陆续投产。海外巴西基地、匈牙利基地、印尼基地等都在建设中，将在2025~2026年陆续投产。丰富公司全球布局。
    2）产品规划方面，公司通过海内外市场的持续布局有望在竞争激烈的市场下稳固自身优势地位。国内市场方面，公司强产品周期延续，智能化能力快速补齐，9月公司2025款汉上市，首次推出激光雷达版本，支持城市领航、高快领航及代客泊车（部分功能需通过OTA升级），腾势Z9、方程豹豹8（搭载华为ADS 3.0）、全新品牌夏等新车有望于11月上市，腾势N9有望于年内上市，继续推进公司在高端市场布局，提升品牌形象；海外市场方面，Q3公司出口乘用车9.10万辆，同比+27.72%，环比-13.77%，主要受到东南亚地区汽车市场低迷影响，目前公司泰国工厂已竣工投产，巴西、匈牙利、土耳其工厂建设规划有序推进，引领国内车企新能源产能出海进程，海外市场市占率提升空间广阔，业绩长期增长潜力十足。
    9月管理层增持公司股票，彰显对未来发展信心。根据公司公告，9月2日至9月9日，公司管理层增持A股股份共计5.81万股，增持金额共计1465.72万元。其他33名核心人员增持A股股份共计8.39万股，增持金额共计2079.64万元。以上主体增持金额合计3545.36万元。
    投资建议：预计2024年-2026年公司将分别实现营业收入7295.96亿元、8943.09亿元、10579.93亿元，实现归母净利润381.77亿元、466.42亿元、574.47亿元，摊薄EPS分别为13.12元、16.03元、19.75元，对应PE分别为22.12倍、18.11倍、14.70倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

营收高速增长，CW光源有望放量

源杰科技(688498)
    事件：公司发布2024年三季度业绩报告，实现营业收入1.78亿元/+91.20%；归母净利润为-0.01亿元/-102.57%。其中3Q24公司单季度实现主营业务收入0.58亿元/+82%，归母净利润-0.11亿元，同比由盈转亏。
    光芯片营收增长快速，净利润短期承压：从营业收入看，前三季度公司业绩回升主要系光芯片行业需求恢复，传统2.5G和10G DFB 订单需求回暖，同时数据中心市场需求恢复，面向高速率模块的CW光源产品出货。从净利润来看，公司短期利润承压主要系：（1）2.5G等负毛利产品出货占比较高，毛利率下降，随着产品价格竞争加剧，计提的存货减值有所增加；（2）公司持续加大EML、硅光等高附加值产品的研发投入，前三季度研发投入0.36亿元/+59.18%，占收入比例达20.22%。
    数据中心市场需求放量，CW光源批量交付：电信市场领域，公司上半年实现收入1.10亿元/+94.61%，并积极研发下一代25G/50G PON光纤网络ONU及OLT端光芯片产品。根据Omdia预测，2024至2028年期间，50G PON端口出货量将不断提升，并保持每年200%的复合年增长率。数据中心领域，公司上半年实现收入0.09亿元/+111.27%，增长主要系传统数据中心市场需求恢复，以及面向高速率模块的CW光源产品批量出货。人工智能技术发展拉动100G PAM4 EML、CW光源等高端芯片的需求，公司相关产品已经完成研发与设计定型，进入产品测试阶段。目前公司主要高端产品中，CW光源70mW产品已通过测试；100G PAM4 EML光芯片正在客户端测试；200G PAM4 EML初步完成性能研发及厂内测试。公司产品线不断丰富，CW光源等产品批量交付有望推动公司毛利率修复，盈利能力逐步回升。
    投资建议：随着公司CW光源产品初步放量，产品结构改善有望提升毛利率，我们看好公司未来中长期发展，预测公司2024/2025/2026年将实现营收2.73/4.34/5.96亿元，同增89.31%/58.83/37.27%；EPS分别为0.31/1.27/2.35元，对应2024/2025/2026年PE分别为462.65/114.62/61.68倍，考虑到公司光芯片稀缺性带来的估值溢价，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：研发进展不及预期的风险；电信市场竞争加剧的风险；光芯片下游需求不及预期的风险

二六三2024年三季报业绩点评：数字转型的智能先锋，业绩有望边际改善

二六三(002467)
    事件：公司发布2024年第三季度业绩报告，前三季度共实现营收6.70亿元/+1.58%,归母净利润6450.13万元/-29.29%。24Q3单季度实现营收2.02亿元/-13.17%，归母净利润1319.45万元/-48.66%。
    智能连接赋能数字转型，致力成为全球领先的互联网通信云服务商：公司紧抓数字经济发展机遇，深度布局“云网络、云通信、元宇宙”三大业务蓝图。公司持续重视研发投入，在WebRTC技术、QOS技术、音视频技术、跨网络接入技术等方面均有一定优势，多年荣获“中国互联网综合实力前百家企业”称号。公司的产品和解决方案已广泛应用于15万家企业，1000多万用户，覆盖中国、美国、加拿大、澳大利亚、日本等国家和地区。
    云网络持续稳固增长，云通信优化夯实发展底座：在云网络领域，公司聚焦打造新一代全球化的信息高速通道和算网服务，其上海奈盛数据中心的客户粘性牢固，部分客户签约合同为10年以上，未来行业客户计划将从传统制造业逐渐扩大到金融等行业。在云通信领域，公司云邮箱业务已实现从公有云到专有云的拓展，持续优化邮件的大规模存储、智能投递，以及国内外邮件的专属链路，并与主流的企业通讯工具如企业微信、钉钉、飞书进行集成对接，助力企业实现办公数字化转型。在元宇宙领域，公司基于在全球网络资源、实时音视频传输、算法和算力方面积累的资源和技术外延，以“数字人+场景”为突破口，为企业打造基于真人驱动和AI智能驱动的服务型数字人，在营销、办公、导览等行业垂直场景承担重要角色，赋能千行百业实现数字化转型与变革。
    投资建议：公司深耕互联网通信云服务领域二十七年，拥有深厚的技术和服务经验沉淀，在云服务运营能力和跨境云网资源整合能力上优势明显，中长期业绩有望改善。我们给予公司2024-2026年归母净利润预测值为1.00亿元、1.15亿元、1.29亿元，对应EPS为0.07元、0.08元、0.09元，对应PE为55.11倍、48.10倍、42.76倍，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；汇率波动的风险；技术发展带来的技术革新的风险。

24Q3业绩表现稳健，内伸外延赋能成长

国恩股份(002768)
    事件：公司发布三季度报告，2024年前三季度实现营业收入141.60亿元，同比增长11.79%；实现归母净利润4.58亿元，同比增长21.17%。其中，24Q3单季度实现营业收入48.34亿元，同比增长2.08%、环比下降1.44%；实现归母净利润1.84亿元，同比增长43.91%、环比增长21.16%。
    费用管控能力增强，24Q3业绩表现稳健。前三季度，我国白色家电、汽车市场规模持续扩张；同期，冷柜、家用电冰箱、家用洗衣机、空调、汽车产量分别同比增长14.0%、7.5%、6.7%、8.0%、2.7%。公司坚持聚焦主业发展，充分发挥大化工、大健康为两翼的纵向一体化产业平台优势，带动各板块业务同步发力，经营规模持续扩张，盈利稳步增长。分季度来看，24Q3公司营业收入仍维持较高水平；销售毛利率为7.9%，环比下降0.6个百分点；归母净利润环比增长或与公司强化费用管控能力有关，24Q3公司期间费用率为4.0%，环比下降1.3个百分点。8月24日《商务部等4部门办公厅关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》明确家电补贴品种和补贴标准，随政策效果逐步体现，预计终端家电消费有望向好，或提振上游改性材料需求，利好公司业务规模持续扩张。
    完善纵向一体化布局，“新材料+”助力大化工持续升级。一方面，公司通过向上游业务纵向延伸提升核心竞争力。目前公司拥有国恩一塑一期60万吨/年PS、香港石化25万吨/年PS、江苏国恒20万吨/年PP树脂、日照国恩12万吨/年EPS产能。此外，国恩一塑二期40万吨/年PS项目正稳步推进，日照国恩EPS产能计划进一步扩张。另一方面，公司紧抓能源消费变革转型的发展机遇，横向布局纤维增强轻量化复合材料领域。公司已实现新能源汽车HP-RTM工艺巧克力超薄电池包产品量产，向头部企业宁德时代、比亚迪等批量供货，目前正积极推动动力电池复合材料箱体的产品研发及市场开拓工作。此外，公司计划适时启动高性能聚烯烃弹性体项目、POE光伏胶膜一体化项目、可降解聚3-羟基丁酸酯（PHB）项目等，届时或为公司注入中长期成长动能，推动公司在大化工领域的全面升级。
    扩增空心胶囊产能，“胶原+”打造大健康版图。公司控股东宝生物，以及由东宝生物收购益青生物股份，完成内部资源整合，打通明胶产业链，实现明胶到空心胶囊产业纵向一体化延伸。益青生物现有空心胶囊产能390亿粒/年，目前正全力推进新型空心胶囊智能产业化扩产项目，随着该项目全面投产，益青生物空心胶囊产能将扩张至近700亿粒/年，将成为国内单体产能位居前列、品种门类齐全、智能化程度较高的空心胶囊专业生产基地。此外，公司计划紧密围绕“胶原+”，创新推进胶原在“医、健、食、美”全方位深度应用和布局，适时启动产业一体化战略，充分依托产能优势，构建“明胶-胶原蛋白-‘胶原+终端系列’”、“明胶-胶囊-‘胶原+终端系列’”产业链一体化发展模式，打造多赛道纵向一体化产品。力争实现收入结构多元化、高值化、成为国货胶原领导品牌。
    投资建议：预计2024-2026年公司营收分别为196.19、229.84、260.04亿元；归母净利润分别为6.43、8.08、10.84亿元，同比分别增长37.93%、25.68%、34.27%；EPS分别为2.37、2.98、4.00元，对应PE分别为9.73、7.74、5.77倍，维持“推荐”评级。
    风险提示 原材料价格大幅上涨的风险，业务开拓不及预期的风险，经营规模扩大带来的管理风险，项目建设不及预期的风险等。

2024年三季报业绩跟踪：经营性现金流表现亮眼，信创业务回暖

金山办公(688111)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度，公司实现营业收入36.27亿元（+10.90%），归母净利润10.40亿元（+16.41%），扣非净利润9.91亿元（+15.16%），经营性现金流净额10.79亿元（+14.91%），合同负债为19.90亿元（+16.30%）。2024Q3单季度，公司实现营业收入12.14亿元（+10.53%），归母净利润3.18亿元（+8.33%），扣非净利润3.03亿元（+6.66%），经营性现金流净额4.51亿元（+31.20%）。
    个人订阅业务维持稳增长，信创业务回暖：收入结构方面，2024Q3，国内个人办公服务订阅业务实现营业收入7.62亿元（+17.24%），保持稳健增长；国内机构订阅及服务业务实现营业收入2.48亿元（+0.02%）；国内机构授权业务实现营业收入1.43亿元（+8.97%），增速由负转正，主要受益于信创业务下沉；国际及其他业务实现营业收入0.61亿元（-10.43%）。
    研发维持高位，销售与管理费用管控合理：2024Q3，公司毛利率为85.47%，同比增长0.66个pct。费用率方面，公司销售/管理/研发费用率分别为20.14%/7.85%/37.41%，分别同比-1.53cpt/-4.14pct/+4.73%，销售与管理费用管控合理，持续加大研发投入以增强产品竞争力。
    月活指标增长提速，AI产品持续优化与商用落地：截至2024年9月30日，公司主要产品月活设备数为6.18亿，同比增长4.92%。其中，WPS Office PC版月活设备数2.77亿，同比增长6.95%。报告期内，公司WPS AI 2.0新增AI写作助手、AI阅读助手、AI数据助手、AI设计助手，提升AI产品的可用性，有助于提升用户粘性以实现ARPU与付费率提升，未来可期。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收分别为51.77/62.04/77.41亿元，同比增长13.63%、19.85%、24.77%；归母净利润分别为15.18/18.25/22.47亿元，同比增长15.18%、20.22%、23.16%；EPS分别为3.28/3.94/4.85元，当前股价对应2024-2026年PE为78.56/65.35/53.06倍，维持“推荐”评级
    风险提示：机构订阅需求不及预期的风险，信创进展不及预期的风险，AI产品可用性与需求不及预期的风险

工商银行2024年三季报业绩点评：盈利重回正增长，其他非息收入高增

工商银行(601398)
    摘要：
    业绩边际回暖，单季度营收净利增速均回正：2024年1-9月，公司实现营业收入6264.22亿元，同比下降3.82%；归母净利润2690.25亿元，同比增长0.13%；年化加权平均ROE9.77%，同比下降0.79个百分点。2024Q3，营收、归母净利润分别同比增长1.05%、3.82%，环比上季度均重回正增长。公司其他非息收入高增，形成营收主要支撑；资产质量优化，减值损失计提压力较小，拨备回冲贡献利润增长。
    息差环比企稳，重点领域信贷投放景气度较高：2024年1-9月，公司利息净收入4767.32亿元，同比下降4.94%；2024Q3单季度同比下降1.07%，降幅环比收窄8.44个百分点。公司1-9月年化净息差1.43%，与2024H1持平，预计主要受益于负债成本优化。截至2024年9月末，公司各项贷款总额较上年末增长7.7%，对公贷款为主要增长动力。公司对公贷款较上年末增长8.43%，占比较上年末上升0.42个百分点至62.31%；其中，制造业、战略性新兴产业、普惠和绿色贷款等重点领域景气度较高。个人贷款较上年末增长2.24%；2024Q3环比增长0.14%，较上季度增速回正，随着9月末一揽子增量政策逐步落地生效，预计个人贷款需求有望修复。截至9月末，公司各项存款较上年末增长3.2%，预计上半年叫停“手工补息”影响逐渐减弱。
    中收压力仍存，其他非息收入高增：2024年1-9月，公司非息收入1496.9亿元，同比下降0.03%，降幅较上半年收窄3.55个百分点，主要受益于其他非息业务高增。公司中间业务收入903.23亿元，同比下降8.98%，降幅较上半年略有扩大，中收依然承压。公司其他非息收入593.67亿元，同比增长17.53%，增速较上半年提升11.86个百分点；其中，投资收益310.86亿元，同比下降17.35%；受资本市场回暖影响，公允价值变动收益同比增加116.91亿元，为其他非息收入增长主要来源。
    资产质量优化，拨备增厚，关注核心一级资本补充：截至2024年9月末，公司不良贷款率1.35%，较上年末下降1BP；拨备覆盖率220.3%，较上年末上升6.33%，延续今年以来的逐季上升态势。公司资产质量优化，风险抵御能力持续增强。9月末，公司核心一级资本充足率13.95%，较上年末上升23BP，资本充足水平保持可比同业优秀。国家计划补充大行核心一级资本，增资落地后，公司服务实体经济能力将进一步提高。
    投资建议：公司为国有大行之一，规模与市场份额领先同业，业务结构多元，综合经营韧性较强。做专主责主业，信贷投放稳步扩张，结构转型升级，“GBC+”改革推进，高质量发展能力增强。资产质量稳健，风险抵御能力提高，资本充足水平有望进一步提升。股息率稳定较高，股东回报长期可持续。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2024-2026年BVPS10.31元/11.08元/11.87元，对应当前股价PB0.60X/0.56X/0.52X。
    风险提示：经济增长不及预期，资产质量恶化的风险，利率持续下行的风险。

康农种业点评报告：业绩符合预期，区域扩张致费用率提升

康农种业(837403)
    摘要：
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入5188.31万元，同比减少4.85%；实现归母净利润954.07万元，同比增长20.04%；实现扣非归母净利润-220.06万元，同比由盈转亏；实现EPS0.14元，同比减少30.36%。
    公司前三季度营收略降，在行业较弱背景下表现尚可：2024Q3单季，公司实现营业收入474.41万元，同比减少34.98%；实现归母净利润179.80万元，同比增长166.79%。整体来看，公司Q3营收同比、环比较上半年继续下降，但因Q3是公司营收较少的季度，综合前三季整体数据，在行业较淡时公司营收表现尚可。
    公司加大研发投入力度，大力开拓市场导致费用率有较大提升：前三季度，公司销售费用率20.33%，管理费用率18.63%，研发费用率16.55%，均较过往几年有较大提升。其中，销售费用大增主要是黄淮海等区域差旅、推广等费用增长导致；管理费用的增长与上市密切相关；研发费用大增则因为公司加大研发力度所致。公司在西北、华北等地区的销售收入都取得了快速增长，开拓市场的战略取得了一定的效果。
    政策鼓励，公司作为科技创新能力较强的企业有望扩大市场份额：我国种子市值市场规模仅次于美国居全球第二，其中玉米占比近25%。我国玉米品种繁多，但优良品种稀缺，种企创新动力不足，仅有极少数玉米品种在多地获得推广应用。2024年6月1日，《粮食安全保障法》正式施行，其对涉及粮食安全的各个环节作出系统规定，推动建立科学完善的粮食安全保障制度体系，为提高防范和抵御粮食安全风险能力、全方位夯实国家粮食安全根基提供有力法治保障。相关的法律法规和政策为种植相关行业健康发展营造了优良的环境，有助于推动“育繁推一体化”产业体系内的种子企业高速发展，并对科研成果提供有力保障。公司作为具有深厚的技术储备和强大的科技创新能力的玉米育种龙头企业，有望实现市场份额的进一步提升。
    投资建议：公司开拓市场造成了费用率的提升，我们略下调公司的盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为3.58亿元、4.22亿元、4.80亿元，同比分别增长24.35%、17.70%、13.80%，归母净利润分别为0.59亿元、0.66亿元、0.72亿元，同比增长11.09%、11.77%、8.47%，EPS分别为0.83元、0.93元、1.01元，对应当前股价的PE分别为16.17倍、14.47倍、13.34倍。我们认为公司中长期成长空间良好，当前PE处于合理水平，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：自然灾害及病虫害风险、产业政策变动风险、市场竞争加剧的风险。

海外市场增量明显，设备更新持续受益

苏轴股份(430418)
    摘要：
    事件：公司发布2024Q3财务报告，2024Q1-Q3实现营业收入5.47亿/+17.5%，归母净利润1.18亿/+35%，扣非归母净利润1.17亿/+35.9%。
    业绩持续高增，海外市场增量明显。2024Q1-Q3公司构建海内外双轮驱动的发展格局，国内市场推进多元化，积极开拓航空航天、工业自动化、机器人、高端装备等领域，逐步通过汽车零部件厂商间接给华为、小米等国产汽车品牌供应滚针轴承产品，同时公司加快全球化进程，海外市场增量明显。2024Q1-Q3公司实现销售毛利率38.5%/+1.2pct，主要受益于海外市场较国内高出约12pct，销售净利率21.5%/+2.8pct，其中管理费用率7.5%/-0.9pct，实施全面预算与数字化管理卓有成效，财务费用率-1.4%/+1.1pct，汇率波动影响汇兑损益分项，扣非后销售净利率21.3%/+2.9pct，加权ROE15.7%/+2.2pct。2024Q3单季公司实现营业收入1.88亿/+16.5%，环比-1.6%，归母净利润0.44亿/+36.9%，环比+5.7%，扣非归母净利润0.43亿/+37.4%，环比+6.2%，销售毛利率39.5%/+1.2pct，环比+1.8pct，销售净利率23.1%/+3.4pct，环比+1.6pct，信用减值损失同比改善。
    大规模设备更新与消费品以旧换新不断加码，轴承与下游汽车、机械等行业同频共振。2024年3月国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确指出到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上，报废汽车回收量较2023年增加约1倍，二手车交易量较2023年增长约45%，废旧家电回收量较2023年增长约30%。2024年7月国家发改委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提高汽车报废更新补贴标准，在此前《汽车以旧换新补贴实施细则》的基础上，个人消费者报废国三及以下排放标准燃油乘用车或2018年4月30日前（含当日）注册登记的新能源乘用车，并购买纳入工信部《减免车辆购置税的新能源汽车车型目录》的新能源乘用车，补贴自1万元提高至2万元，购买2.0升及以下排量燃油乘用车，补贴自7,000元提高至1.5万元。在此推动下，轴承与下游汽车、机械等行业同频共振，2024年1-8月国内滚动轴承产量约795.4套/+86.3%大幅增长。
    投资建议：公司业绩超预期，海内外双轮驱动，开拓领域多元化，我们上调公司盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.6/1.99/2.44亿，EPS为1.18/1.47/1.8元，当前股价对应PE18.7x/15x/12.3x，维持“推荐”评级。
    风险提示：海内外轴承行业政策存在不确定性的风险；上游钢材等原材料价格上涨超预期的风险；下有汽车、家电、机械等领域需求缓慢的风险；汇率过度波动的风险；轴承行业竞争加剧的风险等。

2024年三季报业绩点评：3D产品增长提速，海外市场可期

中望软件(688083)
    摘要：
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度，公司实现营业收入5.12亿元（+10.11%），归母净利润0.11亿元（+159.69%），扣非归母净利润亏损0.95亿元，去年同期亏损0.69亿元，亏损同比扩大37.27%。2024Q3实现营业收入2.04亿元（+7.66%），归母净利润0.05亿元（-11.83%），扣非归母净利润亏损0.11亿元，去年同期亏损0.12亿元，亏损同比收窄8.85%。
    业绩符合预期，销售费用管控合理，研发维持高投入：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度，公司实现营业收入5.12亿元（+10.11%），归母净利润0.11亿元（+159.69%），符合预期。2024年前三季度，公司整体毛利率为97.35%，同比减少0.15pct。费用方面，公司销售、管理、研发费用率分别为52.78%、16.50%、59.70%，同比变化-3.38pct、+3.89pct、+4.46pct。单Q3来看，公司销售、管理、研发费用率为46.68%、12.51%、51.90%，同比-3.72pct、+0.50pct、+1.38pct，销售费用管控合理，研发费率维持高水平。
    3D产品增长提速，海外市场表现优于整体业务：报告期间，公司3D产品营业收入同比增长超过35%，相较于Q2的30%增速进一步提速，3D产品不断优化完善，产品竞争力进一步得到市场验证。海外市场方面，公司不断拓展海外销售渠道、挖掘商机，尽管海外收入增速较上半年有所下滑，但是品牌力不断增强，随着新品的持续布局推出，看好海外市场长期潜力。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收分别为9.29/10.90/13.24亿元，同比增长12.32%、17.23%、21.52%；归母净利润分别为0.72/0.83/0.97亿元，同比增长16.65%、16.13%、16.37%；EPS分别为0.59/0.69/0.80元，当前股价对应2024-2026年PE为158.33/136.34/117.16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外需求不及预期的风险，下游教育市场增长不及预期的风险，3D CAD与CAE技术研发与下游应用空间不及预期的风险，贸易政策不确定的风险。

2024年三季报业绩点评：海外业务稳健增长，静待国内招采复苏

迈瑞医疗(300760)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入294.85亿元（+7.99%），归母净利润106.37亿元（+8.16%），扣非净利润104.37亿元（+7.75%），经营性现金流110.73亿元（+42.50%）。2024Q3实现营业收入89.54亿元（+1.43%），归母净利润30.76亿元（-9.31%），扣非净利润30.57亿元（-8.62%）。
    国内业务受需求波动影响，海外市场突破进展顺利：2024年前三季度公司营业收入增速有所下降，主要是Q3国内业务受到招采节奏推迟影响，此外利润端还受到汇率波动导致的汇兑损益变化及减值计提影响（2024Q1-Q3若剔除汇兑损益影响公司归母净利润同比增长11.00%，信用减值损失及资产减值损失分别较去年同期增加1.28亿元、0.41亿元）。分地区来看，1）国内：2024年1-9月公司国内收入同比增速约不足2%，主要是国内医疗领域整顿和医疗设备更新项目等多因素共同影响下，医院采购有所推迟，以及医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷。我们认为，随着设备更新政策相关订单逐步落地、国内招标采购需求陆续释放，2024Q4起公司国内业务或有望企稳并恢复稳健增长；2）海外：2024年1-9月公司国际市场收入同比增速超18%，其中欧洲和亚太市场增长超30%，主要受益与海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。
    体外诊断产线表现较为亮眼，生命信息与支持业务短期承压：分产线来看， 1）体外诊断：2024年1-9月，公司体外诊断产线增长超20%，主要受益于海外本地化生产和中大样本量实验室突破的加速推动，其中国际市场增长超30%，国内化学发光、生化、凝血等业务市占率稳步提升，化学发光国内占有率有望再超一名进口品牌并成为市场第三；2）医学影像：尽管国内超声终端采购仍处于低迷状态，国内整体市场规模有所下滑，但2024年前三季度公司医学影像产线仍实现超10%增长，主要受益于超高端产品A20的放量，且公司国内市场率实现了进一步提升；3）生命信息与支持：2024年1-9月公司生命信息与支持产线下滑约10%，主要是国内招标采购的推迟使得国内业务下滑超20%，但基于国内整体市场规模出现了更大幅度的下滑，公司市占率显著提升。同时，公司生命信息与支持产线国际业务前三季度增长超10%，主要受益于海外高端战略客户的持续突破。
    研发稳步推进丰富产品矩阵，二次中期分红强化股东回报：2024年1-9月公司研发投入金额约28.43亿元，占营收比重9.64%。持续的高研发投入保障公司在高端领域不断突破，2024Q3公司在体外诊断领域推出10项化学发光免疫分析试剂、10项生化分析浓缩试剂，以及M980全自动生免流水线等多项仪器与解决方案新品。截至2024Q3，公司化学发光免疫试剂NMPA已上市产品82个，CE已上市产品91个。公司在医学影像领域推出TE Air e5M无线掌上超声、MX7妇产高阶版等新产品，在生命信息与支持领域推出BeneHeart E/L/H系列半自动体外除颤器、UX7系列4K三维荧光内窥镜摄像系统等新产品。此外，公司计划以2024年9月30日的总股本（12.12亿股）为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币16.50元（含税），合计派发20.01亿元（含税），此次分红比例超65%，至此公司累计分红总额将进一步提升至317.23亿元，为IPO募资额的5.35倍。
    投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的重要动力。考虑到近期国内采购需求释放不及预期，招投标活力有待进一步恢复，我们下调公司2024-2026年归母净利润至128.34/156.16/188.82亿元，同比增长10.81%/21.68%/20.91%，EPS分别为10.59/12.88/15.57元，当前股价对应2024-2026年PE 25/21/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

中高端交换机研发升级，新业务领域开拓

菲菱科思(301191)
    事件：公司公布2024年三季度业绩，实现主营业务收入12.57亿元，同降15.61%；扣非归母净利润0.95亿元，同降12.29%。其中3Q24单季度实现主营收入4.34亿元，同降12.84%；扣非归母净利润0.26亿元，同增10.56%。
    公司研发投入持续加码，助力中高端交换机迭代升级：2024年前三季度，公司销售费用和管理费用均下降，研发费用为1.02亿元，同比增长6.25%，占营业收入8.11%。随着公司新业务和新产品布局深入开展，公司在市场拓展、研发建设、技术团队等方面已逐步完善。公司持续拓展中高端数据中心交换机业务，在200G/400G /2.0T/8.0T数据中心交换机上迭代12.8T等产品形态，扩展了基于国产CPU的COME模块；在交换机细分领域，扩展了工业控制和边缘计算场景需求的新一代TSN工业交换、Multi-GE（2.5G/5G/10G）电口交换机及2.5G光上行千兆交换机/2.5G光下行万兆上行全光交换机等。公司逐步提升中高端交换机的研发综合实力和工艺制造保障能力，完善网络设备其他产品类别如无线产品、智能终端、光通信产品等布局与建设。
    智能网联汽车产业化进程加速，布局车通信新业务领域：在数字化转型和人工智能的推动下，我国网络设备行业迎来较大机遇，全球交换机等网络设备市场规模有望提升。2024 年 1 月，工业和信息化部、公安部等联合印发《关于开展智能网联汽车“车路云一体化”应用试点的通知》，推动智能网联汽车产业化发展。新一轮技术革命推进汽车与人工智能、信息通信、大模型等技术深度融合，智能网联化成为产业发展的重要方向。公司积极布局汽车通信电子业务，将通信能力从网络设备行业延伸至汽车行业通信领域，完成了汽车车联网T-BOX量产交付和汽车智能控制显示屏量产交付，并在智能座舱和域控制器部分加大研发设计投入，新业务领域布局有望开拓未来成长空间。
    投资建议：随着中高端交换机产品线及汽车通信新业务的研发拓展，公司业绩有望边际改善。我们看好公司长期成长性，预测公司2024/2025/2026年将实现营收18.06/21.39/25.60亿元，同比-12.97%/18.45%/19.71%；EPS分别为1.99/2.23/2.54元，对应2024/2025/2026年PE分别为39.38/35.22/30.87倍，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：业绩不及预期的风险：汇率波动的风险：行业竞争加剧的风险

2024年三季报业绩点评：Q3业绩仍承压，静待国内外订单复苏

华大智造(688114)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入18.69亿元（-15.19%），归母净利润-4.63亿元，扣非净利润-4.97亿元，经营性现金流-8.50亿元。2024Q3实现营业收入6.60亿元（-13.22%），归母净利润-1.65亿元，扣非净利润-1.73亿元。
    2024Q3业绩持续承压，静待国内及海外订单复苏：2024年Q3公司营业收入同比下降，降幅较2024Q2略有收窄，主要受宏观环境、地缘政治、市场竞争等因素影响。公司单季度净利润亏损水平较2024Q2扩大，一方面是收入规模下降导致成本摊薄效果减弱，进而引起毛利率降低（2024Q3毛利率为58.38%，环比-3.49pct/同比-4.66pct）；另一方面，公司期间费用率水平有所提升，其中销售费用率33.99%（环比+3.58pct/同比+6.92pct），管理费用率23.36%（环比+5.68pct/同比+6.89pct），研发费用率27.52%（环比+2.55pct/同比-0.10pct），预计主要是公司处于市场开拓的关键阶段，仍需保持较高水平的费用投入。此外，因美元、欧元等汇率波动，公司持有外币货币性项目产生的汇兑损失同比增加。
    积极回购及推进员工持股计划，彰显公司长期发展信心：1）积极回购：截至2024年10月9日，公司完成回购股份539.77万股，占公司总股本的比例为1.2986%，回购均价64.83元，使用资金总额约3.50亿元；2）员工持股计划稳步推进：据公司公告，公司参与员工持股计划实际参与认购员工28人，最终认购份额为3,686.38万份，缴纳认购资金总额3,686.38万元，认购份额对应股份数量1,40.97万股，已于2024年9月30日完成非交易过户至员工持股计划专户。
    投资建议：华大智造是技术立身、放眼全球的国产测序仪龙头，以核心技术和超强产品力筑就高竞争壁垒，随着新产品上市及平台迭代升级、科研赋能计划稳步推进、海外经营环境趋于改善，全球市场空间有望进一步打开。目前公司核心业务处于市场开拓期，销售及研发费用投入仍较大，叠加下游需求恢复不及预期、地缘政治仍存一定不确定性，因此我们进一步下调公司2024-2026年营业收入预测至27.18/32.46/38.63亿元，同比-6.64%/+19.42%/+19.02%，同步下调归母净利润预测至-5.01/-2.73/0.20亿元，则2024-2026年EPS分别为-1.20/-0.65/0.05元，当前股价对应2024-2026年PS分别为7/6/5倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险、市场拓展不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、关联交易占比降低不及预期的风险。

2024年三季报业绩点评：Q3收入低于预期，回款节奏明显改善

金域医学(603882)
    事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入56.19亿元（-10.95%），归母净利润0.94亿元（-83.71%），扣非净利润0.78亿元（-77.23%），经营性现金流3.12亿元（-38.58%）。2024Q3实现营业收入17.38亿元（-13.15%），归母净利润0.04亿元（-98.56%），扣非净利润0.03亿元（-94.62%）。
    24Q3收入低于此前预期，静待常规检测需求恢复：2024Q3公司表观收入同比下滑，主要是常规检测需求增长速度不及预期，即院端诊疗量及检验标本外送仍受到行业经营环境变化影响，另一方面，2023年同期仍有一部分CRO相关收入。同时，由于前期固定成本投入较大，导致公司经营杠杆效应有所下降，2023Q3公司毛利率为36.04%（同比+1.57pct/环比-1.13pct），经测算单季度经营性净利率回落至约6.3%（2024Q3公司信用减值损失约为1.25亿元，考虑税盾15%则当季经营性净利润约1.1亿元）。尽管截至2024Q3外部经营环境仍有波动，但公司经营保持稳健、资产负债率极低（2024Q3为27.01%）、现金流保持正向，预期后续随着国内院端诊疗量逐步修复，带动常规检测需求进一步释放，公司经营有望恢复高质量增长。
    应收账款回款节奏明显改善，化债预期下有望进一步提速：截至2024Q3，公司应收账款净值余额51.16亿元，累计计提坏账准备约13亿元（预计大部分为新冠核酸检测相关）。2024年Q1/Q2/Q3公司信用减值损失分别为1.40/1.56/1.25亿元，Q3单季度新增减值计提绝对额环比下降，且剩余应收账款原值余额较2024Q2减少约3.2亿元，表明随着现金流管理力度加强，公司应收账款回款进度明显改善。此外，2024年10月12日，财政部新闻发布会提出“加力支持地方化解债务风险”、“安排对地方转移支付超10万亿”、“一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务”等内容，基于多项化债政策持续推进的预期，我们认为公司应收账款回款节奏有望再提速，助益表观业绩企稳修复。
    坚持长期主义行稳致远，丰富企业内核促进精益运营：公司内部运营管理不断强化，巩固成本效率的同时推动融合创新，持续构建各项核心能力。2024年1-9月公司新增合作精准中心25家，新增产学研合作及疾病联盟20项；公司营销、供应链、服务、管理等领域的数字化转型变革项目落地均取得实效，管理效率稳步提升；公司持续深挖医检大数据潜力，已在广州数据交易所上线4项产品。公司坚持医检主航道、坚持长期主义和创新发展两大核心发展理念，尽管短期经营仍受外部环境的扰动，但愈发积淀的核心能力正为公司未来成长打下坚实基础。
    投资建议：金域医学作为国内ICL头部企业，有望借助技术及规模优势充分受益，看好公司医检主业常规业务高速增长。考虑到外部环境仍有待修复，以及应收账款减值计提对利润影响仍有一定不确定性，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至2.44/7.59/12.55亿元，同比-62.01%、+210.32%、+65.50%，EPS分别为0.52/1.62/2.68元，当前股价对应2024-2026年PE 61/20/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：检验服务降价超预期的风险、应收账款回款进度不及预期的风险、行业竞争持续加剧的风险、院端诊疗量恢复不及预期的风险。

2024年三季度业绩点评：现有业务有韧性，新业务即将开展

百润股份(002568)
    事件：公司发布三季报，24Q3实现营业收入7.58亿元，同比-5.9%；归母净利润1.72亿元，同比-23.9%。
    预调酒业务保持销售韧性。24Q3公司预调鸡尾酒收入6.71亿元，同比-6.6%。尽管公司预调鸡尾酒业务Q3销售表现相对历史季度有所走弱，但考虑啤酒业在Q3销售表现普遍走弱、高档产品销售下滑的状况，公司的产品销售呈现了相对的韧性。我们分析原因包括：①消费者对RIO品牌的忠诚度。②RIO线下销售渠道以非即饮渠道为主，相比啤酒，受餐饮渠道低迷冲击小。③RIO产品结构中强爽已成为第一大单品，高酒精度的产品有更好的消费黏性。
    预调酒营销拓展和维护工作保持积极。Q3公司归母净利率22.7%，同比-5.4pcts。Q3毛利率同比+1.3pct，由于成本端例如包材铝价在Q3环比有所上升，以及Q3产品结构有所下降因素，Q3毛利率同比提升幅度较上半年有所降低（上半年毛利率同比+4.2pcts）。Q3销售费用率同比+3.1pcts，销售费用仍然保持相对积极投入。在资产科目上，Q3末应收账款金额3.03亿元，维持在Q2以来的相对高位，因公司在报告期内加大了对预调鸡尾酒业务合作伙伴的支持力度，适度提高了授信额度。结合销售费用和应收账款两项来看，公司营销拓展和维护工作状态积极。其余费效指标整体变化不大。
    公司威士忌业务版图即将展开。Q3末公司存货9.51亿元，保持稳步提升趋势。Q3构建固定资产等支付现金1.18亿元，保持Q2以来的下降趋势。公司现有威士忌桶陈数量已颇具规模，11月崃州威士忌品牌即将上市发布，公司威士忌业务版图即将展开。
    投资建议：尽管Q3宏观销售需求低迷，公司预调鸡尾酒业务仍然保持了相对的发展韧性。我们根据最新情况调整了2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别0.71/0.86/1.00元。由于威士忌产品尚未上市，该盈利预测暂未包含有关于烈酒业务的盈利预期。2024/11/1收盘价23.21元对应P/E分别为33/27/23倍。考虑威士忌业务版图即将展开，未来发展空间广阔，我们维持对公司的推荐评级。
    风险提示：宏观消费需求持续低迷的风险，威士忌新业务发展风险。

科华数据2024年三季度业绩点评：多业务协同共进，海外市场有望拓展

科华数据(002335)
    事件：公司发布2024年第三季度业绩报告，前三季度共实现营收53.93亿元/-1.97%,归母净利润2.38亿元/-46.53%。24Q3单季度实现营收16.63亿元/-21.02%，归母净利润0.124亿元/-89.92%。
    智能计算业务与众多企业达成合作，AI结合液冷技术创造发展新机遇：公司以驱动行业数字化、能源低碳化发展为目标，深耕数据中心、智慧电源、新能源三大方向。智算中心业务方面，截至2024上半年，公司在北京、上海、广州等10余城市运营20多个数据中心，拥有机柜数量3万+架，数据中心总建筑面积达25万+平方米，形成华北、华东、华南、西南4大数据中心集群，为锅圈、贝芙汀、希姆计算、小马智行、安途智行等公司提供算力服务。此外，公司具备风冷、液冷、风液融合等模块化数据中心解决方案，能够满足边缘数据中心、大型数据中心等应用场景。公司微模块数据中心产品获得行业高度认可，在2023年度微模块数据中心市场占有率中居首位。
    新能源业务加大出海力度，有望带动毛利率进一步提升：智慧电能业务方面，AI+智慧电能通过深度融合AI算法、生成专业化的AI+能源管理模型，促进节能减排，其中公司的高端电源（UPS）在2023年蝉联中国市场占有率第一。新能源业务方面，储能作为综合能源系统的枢纽，一直以来作为公司新能源业务的发展重点。公司持续加大海外新能源业务拓展，新一代工商业一体机储能产品在海外多个市场取得应用突破。目前，公司已拥有法国、波兰、阿联酋等30+个海外授权服务网点，公司整体毛利率有望进一步提升。
    投资建议：伴随着全球AI、算力需求的增长，公司重点发展数据中心在高效、节能、环保等解决方案方面的技术优势，有望迎来发展机遇。且公司的新能源产品聚焦大型光储电站与工商业光储场景方向，国内外业务发展速度较快，有望带动公司中长期的整体业绩改善。我们给予公司2024-2026年归母净利润预测值为3.56亿元、4.82亿元、6.34亿元，对应EPS为0.77元、1.04元、1.37元，对应PE为35.53倍、26.27倍、19.94倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：IDC行业竞争加剧的风险，业务拓展不及预期的风险，国内外政策波动的风险等。

徐工机械24年三季报点评：盈利能力持续提升，经营质量稳步提高

徐工机械(000425)
    摘要：
    业绩表现优异，盈利能力持续提升。24Q1-3公司实现营收687.26亿元，同比-4.11%，24Q3营收190.94亿元，同比-6.37%。24Q1-3公司实现归母净利润53.09亿元，同比+9.71%，归母净利率7.72%，同比+0.97pct，其中24Q3实现归母净利润16.03亿元，同比+28.28%，归母净利率8.4%，同比+2.27pct，环比+0.13pct。24Q1-3毛利率23.63%，同比+0.72pct，较上半年增长0.74pct，其中国内毛利率22.77%，较24H1提升1.08pct，海外毛利率24.61%，较24H1提升0.2pct。24Q3公司整体毛利率25.54%，环比+2.66pct。毛利率变动主要由于挖机/矿机/高机等高增长板块毛利率提升，高质量大客户占比提升，海外占比继续提高（较24H1提升3pct），以及采购降本效果逐渐显著。
    行业土方机械内销持续回暖，新兴市场海外拓展态势良好。（1）内需层面：24年前三季度土方机械恢复表现较优，挖掘机内销9月同比增速+2.5%，1-9月累计同比增速+8.6%。主要由于23年低基数，大规模设备更新、农村和园林建设、“机器替人”等趋势的刺激作用。但以工程起重机、塔机为代表的地产基建强相关产品内销销量依旧呈现疲软态势，1-9月累计销售增速分别-22%和-60%，体现房地产需求依旧承压。展望未来，在下半年货币和财政政策双重发力下，我们认为工程机械终端资金状况有望改善，内需有望持续回暖。（2）海外层面：1-9月挖机出口累计同比增速-9%，主要由于海外市场需求整体下滑，据AEM和中国挖机协会预计24年（不含中国）海外挖机需求量38.7万台，同比下滑19.4%。虽然海外整体下滑，但当下以南美、非洲和印度为代表的新兴国家基建、采矿、住房建造等需求依旧旺盛，中企拓展空间依旧较大。
    费用管控效率继续提升，现金流稳健：24Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别7.43%/3.76%/4.31%/1.05%，同比分别-0.20/-0.25/+0.15/-1.83pct。财务费用主要受益于汇兑损失减少而显著下降。24Q1-3经营性现金流净额达到20.44亿元，较23年同期增加4亿，经营现金流占净利润比例较23年同期+0.04。24Q1-3应收款项/长期应收款分别469/47亿，较24H1下降28.5亿和基本持平，较23年同期分别下降1.7亿和1.4亿。
    盈利预测与投资建议：挖机数据显示内销边际持续好转，大型基建、农田建设、设备更新、房地产“止跌回稳”有望共同提振内需。海外需求下滑但中企市占率提升空间依旧可观。公司海外拓展顺利，“一稳一降三调整”战略布局下盈利能力持续提升。我们预计公司24-26年实现归母净利润64.0/79.1/94.8亿元，对应24-26年PE为15/12/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险。

短期业绩承压，自建产线构筑长期竞争力

卓胜微(300782)
    核心观点
    事件公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现收入33.67亿元，同比：+9.55%；归母净利润4.25亿元，同比：-48.05%；扣非归母净利润4.14亿元，同比：-49.11%，业绩整体承压。
    3Q24收入规模保持稳健，折旧/费控影响导致利润承压。从单季度业绩表现来看，公司3Q24实现营收10.83亿元，同比：-23.13%，环比：-1.13%，公司3Q24单季度收入小幅下滑，主要系行业季节性波动因素导致。从毛利水平来看，公司3Q24毛利率为37.14%，同比：-9.43pcts，环比：-4.26pcts，单季度毛利率环比下滑主要系公司自建芯卓产线导致的产线折旧，产品结构以及外部竞争等因素导致。从费用率来看，公司研发3Q24研发投入2.60亿元，环比：+15.88%，研发费用率同比：+9pcts，管理/销售/财务费用率保持稳定。公司3Q24实现归母净利润0.71亿元，同比：-84.29%，环比：-54.63%；扣非归母净利润0.60亿元，同比：-86.51%，环比：-62.14%，折旧和研发费率增长导致整体利润短期承压。
    自建滤波器产线，长期看好公司竞争力。公司截至3Q24末期，固定资产为50.54亿元，相比23年末增长超109%，其中主要为芯卓半导体产业化转固，2024年上半年公司固定资产折旧为2.6亿元，预计全年为5.2亿元。短期来看，芯卓半导体会增加公司折旧压力，但是长期来看，芯卓将为公司提供IDM平台，有望进一步支撑公司整体射频芯片的综合竞争力。目前公司6英寸滤波器产线和12英寸IPD平台均已实现全面布局，同时集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已成功导入多家品牌客户并持续放量。公司将进一步发挥自身优势，打造射频全产品线覆盖，提升高端产品的渗透率，强化核心竞争力。
    投资建议公司是国内射频芯片龙头厂商，我们看好公司长期成长空间，我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.60/9.10/13.98亿元，对应PE为87.06x/53.62x/34.90x，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，新品放量不及预期的风险。

Revpar承压，开店结构持续改善

首旅酒店(600258)
    事件：2024年前三季度公司实现收入58.9亿元/同比-0.4%，归母净利7.2亿元/同比+5.6%，扣非净利6.6亿元/同比+5.8%。其中，Q3公司实现收入21.6亿元/同比-6.4%，归母净利3.7亿元/同比-9.5%，扣非净利3.4亿元/同比-13.8%。
    Q3酒店、景区业务均承压。受外部宏观环境及行业供给释放影响，3Q24公司酒店营收同比-6.3%。其中，公司全部酒店RevPAR为170元/同比-7.8%，不含轻管理店的全部酒店RevPAR为195元/同比-6.0%。从量价数据看，ADR仍是Revpar降幅主要来源：3Q24公司全部酒店ADR为244元/同比-5.5%，不含轻管理店的全部酒店ADR为264元/同比-4.7%；Occ方面，全部酒店OCC为69.7%/同比-1.8pct，不含轻管理店的全部酒店OCC为73.9%/同比-1.0pct。此外，由于海南Q3旅游市场承压，公司景区运营收入同比-9.1%。
    开店环比提速，标准品牌拓展加速。前三季度公司新开酒店952家，其中Q1-Q3分别开业205、362、385家，环比持续提速。从结构上看，公司标准品牌拓店提速，Q3公司新开经济型/中高端/轻管理酒店为90/142/153家，其中经济型酒店得益于如家4.0迭代新品的推出，新开店同比增长91.5%，中高端同比+51.1%，全部标准品牌新开店占比60.3%，同比+18.4pct，整体开店质量显著改善。
    投资建议：虽然外部环境不佳对公司整体经营带来较大压力，但今年以来公司持续推动开店结构和质量提升，以及优化会员体系，为中期行业反转后的增长奠定基础。我们预计公司2024-26年归母净利各为8.4、10.1、12.3亿元，当前股价对应PE各为19X、15X、13X，维持“推荐”评级。。
    风险提示：（1）宏观经济持续下行的风险；（2）加盟拓展进展低于预期的风险。

2024年第三季度业绩点评：新业务取得进展，期待旺季环比改善

欢乐家(300997)
    事件：公司发布公告，2024年前三季度实现营收13.4亿元，同比+2.6%；归母净利润0.8亿元，同比-52.3%；扣非归母净利润0.8亿元，同比-51.1%。其中24Q3营收3.9亿元，同比+0.2%；归母净利润131万元，同比-97.2%；扣非归母净利润204万元，同比-95.0%。
    需求偏弱与渠道调整致主业承压，新兴业务取得积极进展。分产品看，1）24Q3饮料收入同比-9.7%，其中椰子汁饮料同比-8.4%，整体有所承压，主要系经济复苏偏慢与餐饮渠道需求较弱，此外渠道调整亦有影响，新品椰子水仍处于培育期；2）24Q3罐头收入同比-4.3%，其中黄桃罐头/橘子罐头分别同比+15.4%/+11.1%，借助零食专营连锁渠道快速增长。分区域看，24Q3华中、华东、西南地区收入同比-2.4%。分渠道看，24Q3经销模式收入同比-26.9%，零食专营渠道快速开拓，单三季度营收3977万元，高于2024年上半年3488万元水平，带动水果罐头产品增长；部分饮料产品陆续进入零食渠道，营收占比环比提升。
    结构变化与费用投放影响，盈利能力短期承压。24Q3归母净利率0.3%，同比-11.4pcts。拆分来看，毛利率30.3%，同比-8.3pcts，主因1）渠道和产品结构变化，新兴零食渠道与原料销售业务毛利率相对较低，收入增长对利润形成拖累；2）椰子原料成本上涨。销售费用率18.3%，同比+3.4pcts，为满足网点渠道维护建设和产品推广需要，增加了理货员等一线人员和新零售团队人员，并加大业务宣传及线上平台推广力度；而增幅环比下降，印证公司费投得到一定程度管控。管理费用率为9.5%，同比+1.2pcts。
    迎战春节礼赠与宴席旺季，静待终端动销改善。短期看，公司产品具备一定礼赠属性，开始筹备24Q4产品堆箱陈列布建、渠道拓展、网点维护等工作，伴随逐渐步入动销旺季+春节备货期提前，叠加费投节奏或环比放缓，我们判断业绩有望实现环比改善。长期看，1）传统业务，公司水果罐头与椰汁饮料具备高性价比优势，并且渠道仍有较大下沉空间，有望实现稳健增长；2）新业务，一方面饮料品类导入零食量贩，有望分享渠道红利，另一方面凭借供应链优势+奥尼尔品牌代言人+渠道优势，椰子水或将打造成第二增长曲线。此外，公司积极布局椰子原料销售业务，亦有望贡献收入增量。
    投资建议：调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润1.8/2.3/2.6亿元，同比-36.9%/+30.6%/+12.4%，对应PE为31/24/21X，考虑到新产品与新渠道拓展节奏存在不确定性，暂时维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，新业务拓展不及预期的风险，食品安全风险

城市建设和新兴业务增速快，境外合同亮眼

中国交建(601800)
    事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收5366.36亿元，同比下降2.26%；实现归母净利润162.74亿元，同比下降0.61%。
    业绩符合预期。2024Q1-3，公司实现营收5366.36亿元，同比下降2.26%；实现归母净利润162.74亿元，同比下降0.61%；实现扣非净利润135.20亿元，同比下降11.45%。公司实现经营活动现金净流量-770.28亿元，同比多流出271.98亿元。公司应收账款为1345.98亿元，同比增加147.95亿元。
    盈利能力有所提升。2024Q1-3，公司毛利率为11.54%，同比提高0.28pct；净利率为3.91%，同比提高0.12pct。期间费用率为6.14%，同比提高0.28pct。销售费用率为0.38%，同比提高0.08pct；管理费用率为2.26%，同比提高0.03pct；财务费用率为0.24%，同比提高0.05pct；研发费用率为3.25%，同比提高0.1pct。摊薄ROE为5.16%，同比下降0.45pct。公司资产负债率为75.19%，同比提高0.01pct。
    城市建设和新兴业务新签合同表现亮眼，境外业务增速快。2024年1-9月，公司新签合同12804.56亿元，同比增长9.28%。其中，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别为11494.50亿元、387.16亿元、842.09亿元和80.81亿元，分别同比+10.04%/+6.74%+9.28%/-41.77%。公司加大新兴业务市场开拓力度，前三季度新兴业务领域实现新签合同3900亿元，同比增长27%。基建建设中的城市建设等新签合同6127.86亿元，同比增长20.1%。境外地区新签合同2651.62亿元，同比增长24.66%，约占公司新签合同额的21%。其中，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别为2589.79亿元、17.85亿元、35亿元和8.98亿元。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为240.08/247.71/268.43亿元，同比+0.82%/+3.18%/+8.37%，对应P/E为7.49/7.26/6.69倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险

业绩稳健提升，基建、环境和实业增速快

中国化学(601117)
    事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收1347.45亿元，同比增长2.34%；实现归母净利润38.38亿元，同比增长3.09%。
    业绩如期稳健增长。2024Q1-3，公司实现营收1347.45亿元，同比增长2.34%；实现归母净利润38.38亿元，同比增长3.09%；实现扣非净利润38.81亿元，同比增长4.68%。公司实现经营活动现金净流量-56.32亿元，同比多流出22.65亿元。公司应收账款为355亿元，同比增加74.8亿元。
    盈利能力有所提升。2024Q1-3，公司毛利率为9.08%，同比提高0.86pct；净利率为3.14%，同比提高0.07pct。期间费用率为5.39%，同比提高0.7pct。销售费用率为0.23%，同比持平；管理费用率为1.86%，同比提高0.28pct；财务费用率为0.24%，同比提高0.36pct；研发费用率为3.03%，同比提高0.06pct。摊薄ROE为6.35%，同比下降0.33pct。公司资产负债率为69.95%，同比降低1.04pct。
    基础设施、环境治理和实业及新材料销售新签合同增速快。2024年1-9月，公司实现新签合同2840.82 亿元（去年同期为2838.74亿元），同比微增。其中，境内新签合同2183.65 亿元，同比增长9.82%。境外新签合同657.17 亿元，同比下降22.72%。分业务看，建筑工程承包新签合同2710.21亿元，同比微降，其中化学工程/基础设施/环境治理分别新签合同2116.95/499.63/93.63亿元，分别同比-5.94%/+27.65%/+26.05%；勘察设计监理咨询新签合同30.91亿元，同比下降14.94%；实业及新材料销售新签合同63.64亿元，同比增长19.09%；现代服务业和其他新签合同36.06亿元，同比增长10.31%。
    投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为57.16/62.38/68.35亿元，同比+5.35%/+9.13%/+9.56%，对应P/E为8.78/8.05/7.35倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

Revpar承压，期待改革效能释放

锦江酒店(600754)
    核心观点
    事件：2024年前三季度公司实现收入107.9亿元/同比-2.5%，归母净利11.1亿元/同比+12.1%，扣非净利6.4亿元/同比-20.4%。其中，03公司实现收入39.0亿元/同比-7.1%，归母净利2.6亿元/同比-43.1%，扣非净利2.5亿元/同比-41.7%。
    Q3国内酒店业务承压，海外边际改善。受国内宏观环境偏弱及行业供给增长影响，3024锦江中国区有限服务型酒店RevPAR同比-8.4%，其中中端/经济型RevPAR同比各-10.8%/-4.7%。从量价拆分看，ADR仍是主要下降压力来源，其中中端/经济型各-12.6%/-6.3%，Occ则有所改善，中端/经济型同比各1.5pct/+1.1pct。海外酒店Q3经营有所改善，公司境外有限服务型酒店实现营收1.6亿欧元/同比+2.3%，但经营指标同比仍有所下降，其中RevPAR/ADR/Occ各-6.1%/-1.3%/-3.2pct。
    开店日标有望超额完成：前三季度公司累计新开/净开1149/738家酒店，其中3024新开/净开469/24家酒店，整体开店进度已完成全年新开1200家酒店目标的96%。从开店结构看，公司目前已发布*12+3+1”品牌战略，受益丽枫、希尔顿欢朋等品牌增长，Q3中端酒店占新开店比重为69%，同比+3pct。
    净利率受直营店及非经常性因素影响。公司03毛利率为43.4%/同比1.1pct，预计受直营店RevPAR同比下降影响。期间费用，Q3公司销售费用率8.3%/同比+2.6pct；管理费用率18.0%/同比+0.3pct；财务费用率4.7%/同比-0.1pct。此外，Q3所得税率43.5%较去年同期税率24.3%显著提升，预计主要受海外分红事项影响。整体看，公司Q3归母净利率2.6%/同比-1.9pct
    投资建议：面对外部不确定性环境，公司当前仍积极推动内部组织变革，结合激励目标设定情况（2024-2026年扣非净利10.06/12.77/15.48亿元），我们认为未来提质增效的潜力释放，将为公司实现业绩增长目标提供重要支撑。预计2024-2026年归母净利润分别为12.6/12.3/14.9亿元，对应PE分别为23x/23x/19x，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）宏观经济持续下行的风险；（2）加盟拓店进展低于预期的风险：（3）内部组织变革效果低于预期的风险

邮储银行2024年三季报业绩点评：业绩增速回正，代理费调降成效显现

邮储银行(601658)
    营收净利增速均回正，成本收入比改善：2024年1-9月，公司实现营业收入2603.49亿元，同比增长0.09%；归母净利润758.18亿元，同比增长0.22%；年化加权平均ROE11.79%，同比下降1.11个百分点。2024Q3，营收、归母净利润分别同比增长0.5%、3.5%，增速均较上季度回正。公司代理费率调整成效初步释放，2024Q3业务与管理费同比下降4.17%，成本收入比60.29%，分别环比、同比下降0.26、2.94个百分点。同时，公司资产质量优秀，拨备反哺利润增长，减值损失同比下降10.41%。
    重点领域信贷投放动能较好，存款成本优化：2024年1-9月，公司利息净收入2149.47亿元，同比增长1.46%。公司1-9月年化净息差1.89%，较上半年-2BP，预计资产端收益率下行压力较大；负债端低成本存款优势夯实，1-9月付息负债成本率1.49%，较上半年-2BP，对息差形成支撑。截至9月末，公司各项贷款总额较上年末增长7.74%，信贷投放保持平稳。公司对公贷款较上年末增长11.66%，先进制造业、科创、普惠、绿色等重点领域投放力度加大。个人贷款较上年末增长5.69%，在1-9月贷款增量中占比40.31%，存量占比53.81%；聚焦乡村振兴重点领域，个人小额贷款增长较快。截至9月末，公司各项存款较上年末增长7.53%；其中，个人存款较上年末增长6.89%，增量主要来源于一年期及以下定期存款；公司存款较上年末增长12.96%。
    中收降幅收窄，财富管理稳步发展：2024年1-9月，公司非息收入454.02亿元，同比下降5.95%，降幅较上半年收窄。公司中间业务收入207.15亿元，同比下降12.95%，主要受“报行合一”影响，代理保险业务收入下降；与此同时，投行、交易银行、公司金融等业务收入较快增长，推动中收降幅较上半年收窄。公司持续打造财富管理差异化增长极，9月末零售AUM规模超16万亿元，较上年末增长7.55%，中高端客户增长态势较好。公司其他非息收入246.87亿元，同比增长0.52%，主要来源于公允价值变动收益。
    资产质量总体优秀，不良率略升，关注核心一级资本补充：截至9月末，公司不良贷款率0.86%，较上年末+2BP；关注类贷款占比0.91%，较上年末+23BP。公司资产质量预计受个人小额贷款不良风险抬升影响较大。公司拨备覆盖率301.88%，较上年末下降45.69个百分点。9月末，公司核心一级资本充足率9.42%，较上年末下降11BP，较2024H1回升14BP。国家计划增资大行，公司核心一级资本充足率、信贷投放和风险抵御能力有望进一步提升。
    投资建议：公司是背靠邮政集团的国有大行，综合经营能力强。自营+代理模式独特，代理费调降促进长期健康发展。普惠金融特色业务突出。信贷稳步扩张，价值存款优势突出，息差领先可比同业。中收多元发展，财富管理势头较好。资产质量优异，风险抵御和信贷投放能力有望受益国家增资。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS分别为8.50元/9.13元/9.78元，对应当前股价PB分别为0.62X/0.58X/0.54X。
    风险提示：经济不及预期，资产质量恶化的风险，利率持续下行的风险

2024年前三季度业绩点评：经营短期调整，期待旺季改善

安井食品(603345)
    事件：公司发布公告，2024年前三季度实现营收110.8亿元，同比+7.8%；归母净利润10.5亿元，同比-6.7%；扣非归母净利润10.0亿元，同比-2.5%。其中24Q3营收35.3亿元，同比+4.6%；归母净利2.4亿元，同比-36.8%；扣非归母净利润2.3亿元，同比-30.9%。
    需求恢复偏慢叠加竞争趋紧，主业承压但新业务表现较好。24Q3营收同比+4.6%，主要原因系终端需求较弱，以及行业竞争偏紧。分品类，24Q3速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米制品/速冻农副产品/休闲食品/其他收入分别同比-0.1%/+24.1%/-9.5%/-0.4%/-50.6%/-83.2%，主业速冻食品表现疲弱，但新业务菜肴制品仍保持较高增长。分渠道，24Q3经销/商超/特通直营/电商/新零售收入同比+3.2%/+15.1%/-12.4%/+0.4%/+95.9%，商超表现相对较好，新零售渠道高增主要由盒马贡献；24Q3经销商数量2069家，环比+0.4%，保持相对稳定。分区域，24Q3东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南收入同比-1.9%/-5.4%/+0.9%/+11.8%/+40.0%/+10.0%/-4.8%/+33.8%，华南、华中与西南地区表现较好。
    竞争趋紧叠加费用增加，净利率阶段性同比承压。24Q3公司归母净利率6.9%，同比-4.5pcts。具体拆分来看，24Q3毛利率19.9%，同比-2.0pcts，主要系行业竞争趋紧，公司逐渐转向“高质中价”策略。24Q3销售费用率6.4%，同比+0.3pcts，保持相对稳定；24Q3管理费用率3.5%，同比+1.4pcts，主要系股权支付费用增加所致。
    24Q4经营有望环比改善，长期关注战略调整红利释放。短期看，考虑到逐渐步入速冻销售旺季，叠加基数较低，预计24Q4业绩有望实现环比改善。长期看，公司逐渐调整经营策略，静待变革红利释放：1）由“高质中高价”转向“高质中价”，有望提振销量与推动份额增长；2）“BC兼顾、全渠发力”，新品与新渠道开拓有望贡献增量；3）研发属地化转型进一步赋能区域爆品打造，持续贡献收入增量，各地生产基地规划基本完成，未来盈利能力有望步入改善通道。4）公司推出新一轮股权激励，有助于增强骨干凝聚力，助力长远发展。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为14.3/15.8/17.5亿元，同比-3.0%/10.0%/10.7%，EPS为4.9/5.4/6.0元，对应PE为18/16/14X，考虑到公司积极调整经营策略与拓展新业务有望推动业绩长期改善，同时估值具备明显安全边际，维持“推荐”评级。
    风险提示：竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期的风险；食品安全的风险