瑞特股份:供应链配套级别提升,受益于舰船加速列装

公司是船舶电气与自动化系统专业供应商。上半年受民船行业低迷、军品订单还未确认收入的影响,营收有所下滑,利润基本持平,略低于预期。 配电及自动化系统是船舶的重要配套设备,占船舶整体价值比较高。配电系统的功能是将电能合理地在各负载间分配,并保证连续性和稳定性,对于军舰的武器、雷达系统等负载很重要,约占船舶整体造价的4%;机舱自动化系统可避免船员判断和操作失误,减轻船员体力消耗,提高军舰作战能力、减少操作人员,约占船舶整体造价的7%。
    解放军舰船处于加速列装期,船舶配电及自动化市场空间广阔。解放军处于远洋化转型关键阶段,新型舰船处于加速列装期。我们预计2018-2025年,军船配电系统总市场空间可达280亿元,军用船舶自动化系统市场空间可达490亿元。 公司已具备系统配套集成的能力,供应链地位上升。目前公司在系统配套集成方面已具备了船舶配电系统集成、船舶机舱自动化系统集成的能力,正从配套设备加工商向系统集成商转变。公司坚持研发投入,率先研发并推出6kV以上船用中压配电板,打破了国外垄断,目前已在电力推进军辅船、石油平台等项目上得到应用,把握未来船舶配电行业向中压发展的趋势。
    实施股权激励,优化公司激励制度。公司股权激励计划的解锁业绩条件为以2017年净利润为基数,2018-2020年扣除股份支付费用的净利润增长率分别不低于15%、25%和35%,彰显对未来发展信心。
    投资建议:公司是军用配电设备和自动化设备核心供应商,具备系统集成能力,订单价值量有望提升。预计2018-2020年公司的收入为4.57/5.13/5.89亿元,分别同比增长10%、12%、15%;考虑股权激励股份支付费用后的归母净利润分别为1.00/1.09/1.52亿元,对应当前股价的PE为30/27/20倍。若不考虑股份支付费用影响,预计2018-2020年归母净利润分别为1.24/1.45/1.74亿元,分别同比增长15%、17%、20%,对应当前股价的PE为24/21/17倍。考虑到公司船舶配电产品的成长空间,首次覆盖,给予公司“谨慎增持”评级。
    风险提示:未来军费增速可能低于预期致使装备采购费用总额下滑;军舰研发、采购具有不确定性,可能影响配套企业的业绩。

南方航空公告点评:国内线需求旺盛,客座率显著提升

运力投入依然保持较高增长
    18 年8 月,公司运力投入依然保持较高增长,国际线的运力投入增速高于国内线;8 月单月,整体、国内、国际ASK 同比增速分别为13.76%、12.03%、17.61%;1-8 月累计,整体、国内、国际ASK 同比增速分别为12.48%、11.41%、14.91%;18 年8 月,集团引进飞机9 架,新增航线为广州-成都-稻城、福州-香港、深圳-长沙;截至8 月底,集团机队规模达799 架。
    国内线需求旺盛,客座率同比提升2.99 个百分点
    18 年8 月,国内线和国际线需求增长良好,国内线由于需求旺盛带来当月客座率同比提升2.99 个百分点,当月客座率已高达86.86%;8 月单月, 整体、国内、国际RPK 同比增速分别为16.47%、15.87%、17.89%;1-8 月累计,整体、国内、国际RPK 同比增速分别为13.00%、12.15%、14.99%; 8 月单月,整体、国内、国际客座率分别为85.85%、86.86%、83.81%, 同比变化分别为2.00、2.99、0.2 个百分点。
    货邮载运率同比改善
    18 年8 月,整体和国内货邮载运率同比降幅较7 月收窄,国际货邮载运率同比转正;8 月单月,整体、国内、国际AFTK 同比增速分别为16.19%、12.93%、18.10%,RFTK 同比增速分别为15.07%、2.96%、19.07%,货邮载运率分别为53.16%、32.46%、65.20%,同比分别变化-0.52、-3.14、0.53 个百分点。
    旺季客座率和票价有望同比上涨,维持“买入”评级
    预计18-20 年,公司归母净利润分别为48.00 亿元,108.57 亿元和151.42 亿元,同比增速分别为-18.84%,126.18%和39.47%;旺季需求增长以及去年同期低基数,有望带来客座率和票价的提升,国内线燃油附加费的征收也减轻了油价上涨对业绩的压力,维持“买入”评级。
    风险提示
    航空安全风险;经济周期风险;油价波动风险;汇率波动风险;政策变化风险。

航锦科技:图形处理芯片取得认证,军工电子业务再获突破

事件9月18日,公司公告称,控股子公司长沙韶光收到国家知识产权局的集成电路布图设计登记证书,其自主研发的国产高性能图形处理芯片SG6931布图设计获得专有权保护,目前该芯片已列入国产某型号军用加固计算机元器件清单。
    简评图形处理芯片获得认证,自主可控保障信息安全此次获得国家知识产权局集成电路布图设计登记证书的芯片SG6931,为公司自主研发的国产高性能图形处理芯片,具有完全自主知识产权,芯片已于今年2月初一次MPW 流片成功,9月底即将开始进行优化流片,预计年底完成优化流片,明年实现产品量产推广,未来将进一步拓展武器装备配套应用、民用 GPU等方面的市场。我们认为,在GPU 领域实现自主可控的背景下,公司拥有完全自主产权的高性能芯片,将在国防信息安全和持续供货能力方面提供有力保障。
    销售增长成本降低,提质增效大幅提升利润水平2018年上半年,公司实现营业收入18.29亿元,同比增长22.31%;实现归属母公司的净利润2.41亿元,同比增长295.12%。
    公司整体业务毛利率达到26.58%,其中化工业务平均毛利率24.88%,同比增加5.2%;军工业务平均毛利率51.45%。
    三方面因素导致公司归母净利润出现大幅增长。
    (1)报告期内,公司化工主业持续向好,销售端营业收入增长的同时,通过精细化管理降低营业成本;
    (2)军工电子业务毛利率水平远高于原有化工业务;
    (3)公司通过精细化管理、人事部门调整优化薪酬结构等方式,管理费用较去年同期大幅下降约7100万元。
    军工电子订单释放,立足科研战略布局2018年上半年,军工电子受益于“军改”后的订单释放影响,与去年同期相比业绩提升明显。公司核心产品之一的某型号总线控制器已全面进入批量生产状态,目前在手订单合计需求量达到1.2万只,预计2018年全年将突破1.5万只;公司另一核心产品某型号芯片也在报告期内进入批量供货阶段。上半年公司设立沈阳四四三五微电子有限公司全资孙公司,组建研发团队;有针对性地进行了科研立项布局,全面参与多兵种科研项目竞标,并取得10余项科研项目参与资格;公司与兵器工业二一四所达成全面合作协议,双方优势互补,提升上市公司集成电路技术实力。在军工芯片国产化需求日益迫切的大形势下,公司军工业务高增长势头有望延续。
    战略投资者入局,重点发力军工电子5月4日,新余环亚入股新余昊月,增资完成后将持有新余昊月29.013%股权。新余昊月为公司控股股东,持有上市公司28.66%股份。本次增资前,火炬树、武汉瑞和分别持有控股股东新余昊月83.33%、16.67%股权。
    根据已签署协议,新余环亚拟向新余昊月增至3亿元、火炬树拟增资1.34亿元,同时火炬树受让武汉瑞和持有的新余昊月股份,完成后火炬树将持有新余昊月70.987%股权,新余环亚将持有29.013%股权。
    战略投资者深耕军工电子多年,入局公司有利于促进公司军工业务外延+内生增长。本次协议交易方之一新余环亚执行合伙人张亚与公司收购长沙韶光与威科电子的交易方之一系同一人,张亚先生深耕军工电子领域多年,是长沙韶光、深圳市芯远半导体、南京中旭电子、成都思科瑞微电子等十多家电子公司的股东控股股东此次引入新余环亚作为战略投资者,有利于本公司军工业务的内生+外延式扩展,为公司开拓军工电子产业链提供了有利条件。
    盈利预测与投资评级:化工持续向好,转型军工电子增强盈利能力,维持买入评级我们坚定看好公司未来发展前景,预测公司2018年至2020年的归母净利润分别为5.10亿元、5.85亿元、7.22亿元,同比增长分别为99.22%、14.64%、23.48%,相应18年至20年EPS 分别为0.74元、0.84元、1.04元,对应PE 分别为
    14、
    12、10倍。综合考虑公司稀缺性、业绩存在超预期可能、未来外延拓展等因素,我们认为公司具备成长为军工电子龙头潜力,未来发展空间广阔,维持买入评级。

青松股份收购公告点评:拟收购化妆品ODM龙头,业绩高速增长瞄准百亿级市场

事件: 2018年9月15日青松股份发布公告:公司拟收购诺斯贝尔化妆品股份有限公司(以下简称“诺斯贝尔”)不低于51%的股份,本次收购拟构成重大资产重组。 诺斯贝尔连续5年业绩高速增长。诺斯贝尔(835320.OC)2015年12月至2018年5月在新三板挂牌,主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM/OEM业务,是国内最大化妆品代工企业。根据公司挂牌期间披露的数据,2013至2016年,公司营业收入从5.62亿元增长到12.13亿元,年化复合增速29%;同期归属母公司净利润从0.56亿元增长到1.76亿元,年化复合增速达到46%。2017年营业收入6.68亿元,归母净利润0.88亿元,营收和净利润分别同比增长40.67%和46.23%。 化妆品代工市场规模在1500亿元人民币以上,诺斯贝尔成长空间广阔。根据中商产业研究院的数据,2017年全球化妆品市场规模约1914亿欧元,化妆品行业中生产制造环节成本约占终端价格的10%左右,由此可知化妆品代工市场规模约191亿欧元,以人民币计市场规模在1500亿元以上(欧元对人民币汇率1:7.98),诺斯贝尔营收占比不足1%。目前全球化妆品龙头厂商有意大利莹特丽(Intercos)、韩国科丝美诗(Cosmax)和科马(Kolmar)等,2017年营收规模均在50亿元人民币以上,诺斯贝尔是国内最大的化妆品代工厂商,与国际龙头相比体量较小、成长空间大。
    产品结构上,2016年诺斯贝尔的代工产品中面膜、护肤品和湿巾分别占营收的62%、17%和16%,其中面膜是诺斯贝尔的核心产品。面膜也是化妆品行业中增长最快的细分市场,2017年全球面膜市场达到120亿美元,其中中国市场规模达到191亿元人民币,同比增长10%以上,预计到2022年中国面膜零售规模将达到300亿元人民币。
    马太效应显著,有望复制申洲国际的成长路径。下游化妆品品牌商产品采购成本占比较低,而化妆品品质要求很高,因此品牌商更重视代工厂的技术和稳定性而非价格。特别是大品牌商,一旦认同则不会轻易更换代工厂,客户黏性高,竞争对手难以追赶,马太效应显著。诺斯贝尔每年的研发投入在保持在营收的3%左右,固定资产和固定资产增速在25%以上,2016年研发费用3900万,在建工程4300万,技术和产能壁垒不断提高。公司的主要客户包括屈臣氏、全球家用清洁用品公司利洁时(RECKITTBENCKISER)等,重点原料商包括巴斯夫、德之馨、赛比克、亚什兰、舒美、龙沙、迈图等国内上知名企业。 商业模式上,诺斯贝尔与纺服行业的代工厂龙头申洲国际非常类似:绑定下游大客户、保持高技术投入、持续产能扩张;我们认为诺斯贝尔有望复制申洲国际的成长路径,成为化妆品代工行业的王者。
    投资要点:
    公司是合成樟脑行业全球龙头,行业景气度回升,业绩连续高增长。公司是全球最大的合成樟脑及中间产品的供应商,深耕松节油深加工产业链,以合成樟脑为主,逐步增加冰片等深加工产品,广泛应用于医药、香精香料、工业、日化等领域。公司目前拥有1.5万吨/年的合成樟脑(其中5000吨即将投产)和1000吨/年的冰片产能,其中合成樟脑产能规模占国内78.9%、全球的44.8%,全球第一。2017年公司实现营收8.11亿元,其中合成樟脑和冰片分别占78.0%和11.5%。2017年营收同比增长45.6%,归属母公司股东净利润9474.6万元,同比增长189.4%;2018年上半年,实现营业收入5.64亿元,同比增长55.98%;归属母公司净利润1.46亿元,同比增长256.12%。
    原料松节油涨价推动下游产品大幅涨价,合成樟脑价差显著扩大。合成樟脑上游原料松节油是松香生产的伴生产品,供给取决于松香的产量。近三年来国内松香大幅产量下降,松节油被动减产,形成至少2万吨的供给缺口。松节油价格上涨,带动了下游产品大幅提价。合成樟脑出口价格从2017年1月的4111.5美元/吨上涨到2018年3月的11850美元/吨,涨幅188%;而同期“合成樟脑-松节油”价差(酯化法,单耗1.5)则从895.8美元/吨提高到4808.8美元/吨,增幅高达437%。冰片价格则从2017年1月8.2万元/吨上涨到2018年3月的20万元/吨,涨幅144%,同期“冰片-松节油”价差(单耗2.9)则从4.2万元/吨提高到11.2万元/吨,增幅167%。
    公司对主要原料松节油议价能力强,受益于松节油上涨。上游松节油厂家数量众多,产能集中度低,而公司对松节油的采购量占据国内产量的40%以上,有较强的议价能力。公司与大型松节油供应商结成相互依存的战略同盟关系,并在松节油主产区建立采购基地,面向中小供应商采购,作为松节油来源的重要补充。公司自备罐车和铁路专用线运输,并拥有2万吨松节油存储能力,可满足公司9个月以上满负荷生产所需,因此可根据市场调控存储量,降低采购成本。公司对下游转嫁成本能力较强,松节油上涨会带动合成樟脑和冰片的上涨,增厚公司业绩。
    新项目提供新的盈利增长点。公司年生产5000吨合成樟脑扩建项目预计2018年年底完成工程安装,2019年上半年进入项目调试工作,项目达产后,公司合成樟脑产能将提升至15000吨。此外,公司年产1.5万吨香料产品项目计划已经完成试生产并准备启动验收工作,预计2018年下半年开始投产,满产后每年可生产龙涎酮5000 吨、乙酸苄酯10000 吨、重馏份680 吨。
    盈利预测和评级。合成樟脑行业目前处于高景气度,2017年全年及2018年上半年盈利大幅度增长,预计随着合成樟脑、冰片的价格上涨,以及公司新项目的逐步达产释放,盈利将大幅提升。出于财务审慎的原则,我们暂不考虑本次收购对公司业绩的影响,预计公司2018-2020年EPS分别为1.1、1.44和1.82元/股,对应当前股价的PE分为10.87、8.31和6.58倍。维持“买入”评级。
    风险提示:国内外竞争对手扩产;募投项目进展不及预期;公司产品未来价格的不确定性;原料成本价格波动对公司业绩的不确定影响; 收购进展不及预期;公司与申洲国际所处行业及业务不具有有完全可比性,相关分析仅供参考。

东睦股份:粉末冶金龙头,汽车粉末和软磁业务提供盈利增长弹性

公司是国内粉末冶金龙头。汽车粉末、压缩机粉末及软磁等业务是公司主要收入和盈利来源,汽车粉末收入比重60.2%,软磁收入比重9%左右,预计随着汽车VVT、变速箱粉末件等配套规模扩大,汽车粉末比重有望继续提升。软磁业务运用市场空间大,预计其盈利贡献比重有望逐步提高。
    汽车粉末冶金件:未来盈利主要增长点之一。公司粉末冶金产品在发动机零部件产品主要是VVT 核心零部件,如定子,转子等,变速箱主要是齿轮以及油泵等。根据测算,2020 年发动机粉末和变速箱零件市场空间在162 亿元左右。节能减排法规将促进VVT 渗透率提升及单VVT 转双VVT 产品数量提升,公司VVT 零部件有望受益VVT 增长红利;未来变速箱零部件将是汽车粉末业务的主要增长点之一。预计18 年收入12.6 亿元,同比增长17.1%,未来汽车粉末冶金件有望维持较快增长。
    软磁材料:未来盈利增长弹性所在。软磁市场主要运用于新能源汽车、充电桩、变频空调等,公司通过控股科达磁电涉足软磁材料。上半年软磁业务营收同比增长49.21%,预计18 年软磁业务收入同比增长43%左右,软磁业务在总收入中比重从14 年1.95%有望提升至18 年11%左右,预计未来贡献比重还将继续提升。
    压缩机配件:有望稳步增长。粉末冶金压缩机零配件主要运用于空调、冰箱等,随着消费升级、城镇化推进,预计空调,冰箱销量有望保持稳定增长。预计18 年压缩机粉末收入同比增长10%左右,维持稳定增长。
    粉末冶金竞争格局。公司近年来市占率不断提升,2013 年-2018 年市占率提高了近10 个百分点,达到了29.5%左右,排名在国内粉末冶金行业的前列。主要竞争对手有扬州保来得、重庆华孚、江苏鹰球等,公司与竞争对手差距逐步拉大。
    财务预测与投资建议:预测2018-2020 年EPS 为0.60、0.70、0.80 元,可比公司为汽车零部件相关公司,可比公司18 年PE 平均估值17 倍,目标价10.2 元,首次给予买入评级。
    风险提示:汽车粉末配套量低于预期、软磁配套量低于预期、压缩机粉末业务低于预期

诚志股份公司深度报告:行业先行者MTO盈利有望走出低谷

投资要点1:子公司南京诚志是公司利润的主要贡献点,其产业园区运行模式具有可复制性,诚志股份凭借其强大的股东背景、良好的声誉,有望在其他产业园区进行复制
    投资要点2:原料甲醇周期向下,而聚丙烯周期向上叠加禁塑令的影响致使聚丙烯逐步复苏,公司MTO装置有望在2019年投产,届时盈利能力将大幅提升。
    投资要点3:天然气和煤炭比值开始扩大,公司采购煤炭出售合成气,有望在煤炭和天然气比值扩大的过程中收益。
    投资建议:公司是MTO领域的先行者,具有丰富的运营经验,随着60万吨MTO装置的投产,公司盈利能力将显著增强,我们预测18/19/20年EPS分别为0.68、0.82和1.05元,首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:MTO装置投产不及预期风险,甲醇装置投产不及预期风险,仲裁补偿风险,商誉减值风险。

东方航空:运力投放审慎,需求欣欣向荣

国内供需改善,客座率大幅提升。民航局控总量调结构政策严控下,一线市场时刻增速逐步放缓,上半年至今国内市场供给增速收缩明显,8月公司国内可用座公里同比仅增加5.5%,增速较7月进一步收窄。受今年暑假高校放假时间较晚影响,暑运高峰后延,8月航空客运需求集中释放,公司8月国内市场客运需求旺盛,国内旅客周转量同比增加10.2%,供需增速差进一步扩大,带动国内客座率同比提升3.8pct,国内市场供需格局持续改善。
    国际运力投放审慎,客座率持续向好。受油价高涨和人民币大幅贬值影响,年初至今公司国际运力投放谨慎,8月公司国际可用座公里同比仅增加2.5%,增速较7月环比下滑2.0pct。暑运旺季国际市场客运需求旺盛,低运力投入基础上,8月公司实现国际旅客周转量同比增加4.5%,带动国际客座率同比提升1.6pct,国际客座率持续向好。
    票价大幅提升,提价弹性显现。受益于票价改革的持续推进,公司上半年上调了部分核心航线的经济舱最高限价,提价幅度约为10%,据测算公司二季度客公里收益增速约为4.2%。由于上半年民航局对提价航线的数量与提价节奏进行调控,二季度票价改善幅度相对较小,预计下半年公司有望受益于暑运旺季航空客运需求的集中释放,国内供给增速受限的背景下,公司优质航线提价弹性有望继续兑现,长期利好公司收益水平的改善。
    投资建议:维持“买入”评级。考虑公司:1)航线结构优质,客运需求旺盛;2)运营效率持续改善,有效摊薄非油成本;3)充分受益票价改革,暑运旺季有望释放业绩弹性,预计公司2018-2020年EPS分别为0.33、0.55和0.90元,对应PE分别为16、10和6倍,维持“买入”评级。

达实智能:智慧医疗业务稳步推进,订单增长迅速

业绩增长迅速,18H1订单同比增长83%。2013-2017年,公司营业收入年复合增长率达26%,归母净利润年复合增长率高达40%,扣非归母净利润年复合增长率高达41%,业绩增长迅速。公司18H1实现营收10.43亿元,同比减少9.71%;归母净利润0.97亿元,同比减少6.66%,业绩小幅下滑。但18H1订单(签约及中标待签约)金额同比增长83%,订单增长迅速,为公司业绩的逐步恢复奠定了坚实基础。
    主营业务集中,盈利能力强。公司业务主要集中在智慧医疗、智慧建筑、智慧交通三大领域,三大业务营收占比高达95%以上。从公司现有的业务布局和未来的战略规划来看,我们认为,智慧医疗业务有望成为公司未来主要的收入和利润来源。2013-2017年,公司净利率维持在9-13%之间,其中2015-2017年,净利率逐年增加。公司盈利能力逐步增强。智慧医疗打开未来成长空间。2015年,公司进行第二次战略转型,重点拓展智慧医疗业务。2018年上半年智慧医疗业务订单金额同比增长98.48%,业务进展顺利。
    (1)智慧医院领域。公司于2015年收购久信医疗,布局智慧医院业务。久信医疗先后为北京协和医院、解放军301医院、原卫生部北京医院、北京天坛医院、上海复旦大学附属中山医院、上海华山医院等200多家三甲医院承建高标准净化手术室、ICU病房,数字化手术室系统技术领先,综合实力强劲;
    (2)区域医疗大数据领域。2016年1月,公司与淮南市人民政府信息化工作办公室签订了淮南智慧城市民生领域建设(智慧医疗)PPP项目协议,项目政府付费总额高达2.39亿元。目前,公司的淮南区域医疗大数据平台已进入实施第三年,淮南项目以数据平台为基础,结合处方流转、第三方服务等进行商业模式创新,淮南智慧医疗PPP项目已经成功通过2017年度政府绩效评估,进展顺利;
    (3)互联网医疗领域。2016年,公司通过与深圳嘉富诚股权投资基金管理有限公司设立“智慧医疗”产业基金,与就医160在互联网医疗领域达成战略合作。就医160已接入全国3000多家大型医院,覆盖200多个城市,实名注册用户已突破1亿人。我们认为,公司和就医160优势互补,双方共同打造以“用户为中心”的城市级健康服务生态体系,未来发展可期。
    盈利预测与投资建议。我们认为,公司近五年归母净利润年复合增长率高达40%,业绩增长迅速。18H1智慧医疗业务订单金额同比增长98%,智慧医院、区域医疗大数据、互联网医疗等细分子领域发展迅速。我们预计公司2018-2020年,归母净利润分别为3.45亿元/4.69亿元/6.19亿元,EPS分别为0.18元/0.25元/0.33元,目前股价对应的PE分别为21倍、16倍、12倍。维持“买入”评级。
    风险提示。智慧医疗项目推进缓慢;智慧建筑、智慧交通业务发展不及预期。

华夏银行定增点评:预计溢价发行,提升核心一级1.5%

预计溢价发行。发行价格为定价基准日前20个交易日公司普通股交易均价的90%与发行前公司最近一期末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产值的较高者(17年末每股净资产11.55元,每股分红0.15元)。华夏银行当前股价对应18E19EPB为0.57X、0.51X。
    第一大股东首钢等比例认购,国网英大、京投持股比例上升。定增后,首钢等比例认购、依旧为第一大股东;京投由无持股上升为公司第四大股东,其中首钢、京投最终控股人均为北京市国有资产监管委员会。国网英大则由第三大股东上升为第二。
    定增发行将提升公司核心一级资本充足率1.5个百分点。公司拟定增26亿股,募资不超292亿元,静态测算,核心一级资本充足率将较1H18提升1.5个百分点至9.56%,资本大幅夯实。
    ROE摊薄6.8%:按照18E、19E净利润分别同比增长3.7%、5%测算,定增对19E净资产收益率将摊薄6.8个百分点。短期对ROE摊薄,但中长期看资本夯实保证了公司的持续盈利能力。
    其他财务指标测算:发行后BVPS、EPS较发行前分别降幅约3.7、16.7个百分点。测算方式:1、按融资292亿,发行股数26亿计算。2、假设19年底完成定增,18、19年的净利润增速分别同比增长3.7%、5%。
    公司18E、19EPB0.57X/0.51X(股份行0.75X/0.68X);PE4.85X/4.61X(股份行6.12X/5.73X)。公司经营表现一般,总体资产质量表现平稳、存量压力稍大,公司估值便宜,有较高安全边际,随着资本夯实期待未来的经营改善。
    风险提示:经济下滑超预期。公司经营不及预期。定增进度不及预期。

大秦铁路:经营稳健+高股息,优质防守标的

铁总旗下优质资产,西煤东运主干道:大秦铁路是铁总旗下最优质的上市公司,管辖京包、北同蒲、大秦三条铁路干线,口泉、云冈、宁岢、平朔四条支线,衔接神朔、大准、宁静、蓟港四条地方铁路,并持有朔黄线41.6%的股权。大秦线作为大秦铁路的核心资产,设计产能为4.5亿吨,是西煤东运的第一大通道。
    西煤东运+公路治超,大秦线有望继续满载运行:我们认为,大秦线有望继续满产运行。一方面是因为煤炭供给和需求的区域差异,我国煤炭主要集中分布于三西地区,山西、陕西、内蒙产煤量占比逐年提高,2018年6月已达到68.9%,而我国对于煤炭需求比较大的地区集中在环渤海、华东和华南地区,对煤炭运输的需求大。另一方面,随着公路治超、公转铁等政策的推行,将导致汽运煤回流。
    新清算办法将有利于调动承运企业揽货积极性:2017年年底,中国铁路总公司出台了《铁路货物运输进款清算办法(试行)》,确立了基于承运企业付费清算为核心的货运承运清算机制。一方面,能够显著提高铁路运输企业开展货运市场营销、开拓货源、承揽货物的积极性,有效提升企业市场经营意识和服务意识;另一方面,通过确定合理清算标准,能够确保提供服务的企业抵补基本成本。货运承运清算模式能够建立起明确的市场营销激励导向,利用经济手段加强运输企业市场主体地位。
    投资建议:大秦铁路不是成长股,也非周期股,而是属于高分红的公用事业股,所以我们要关注的重点在于其经营的稳定性。当前大秦铁路投资高峰期已过,维护成本不高,资产负债率很低,2017年底,公司资产负债率为20.97%,盈利能力较强,ROE维持高位,2017年ROE为13.5%。并且,具备充裕的现金流,历史分红比例较高,2017年股息率为5.7%。未来随着西煤东运以及汽运煤回流,大秦铁路有望维持高运量,我们预计公司2018年、2019年、2020年的EPS分别为0.90元、0.96元、1.03元,对应PE分别为9.1x、8.6x、8.0x,PB分别为1.2x、1.1x、1.0x,相较于美股铁路上市公司,当前估值较低,防御价值突出,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:(1)新能源替代风险:环保核查对煤炭的长期需求预期产生一定的影响,风电、太阳能、核电等新能源产业持续快速发展,虽然目前还没有形成较大的规模,但长期的替代需求影响将持续存在。(2)经济增速不及预期风险:国内挤压资产泡沫,压缩货币与财政政策实施空间,同时与美国贸易摩擦,都可能引发经济增速不及预期的风险,进而煤炭运输需求低于预期。(3)进口煤政策的不确定性风险:随着进口煤对国内市场影响越来越大,如果政府不约束进口煤数量和质量,可能会对行业供给端产生较大影响。(4)公路治超不达预期、公转铁不达预期风险:会带来汽运煤炭回流不达预期,影响铁路运输收益。

陆家嘴:销售低位复苏,高管积极增持

项目持续入市,销售有望低位复苏
    2018年上半年公司住宅销售金额7亿元,低基数下同比大幅增长645%。天津海上花苑二期已于2018年6月开盘,签约面积约1.4万方,下半年公司将持续推进上海前滩东方逸品及苏州锦绣澜山峰誉庭的销售入市,预计后续销售情况有望低位复苏。
    2018年上半年归母净利润增长59.37%,利润率提升
    2018年上半年,公司实现营业收入66.11亿元,同比增长17.56%,归母净利润18.39亿元,同比增长59.37%;毛利率、净利润率分别提升0.56pc、10.26pc至49.26%、36.47%。收入盈利齐增主要来自于:1)浦东金融广场1号办公楼销售预结算约13.86亿元;2)13.49亿元转让前绣实业50%股权,期内公司共录得投资收益13.69亿元。
    长期持有物业出租率及租金增速小幅下滑
    由于近期部分互联网金融公司出现非正常经营,局部影响陆家嘴金融区高端办公楼租赁需求,公司房地产租赁业务板块营收同比增速及毛利率出现下降。截止2018年6月末公司持有甲级写字楼115万方,期末出租率下降5pc至94%。2018年上半年,公司房地产租赁收入13.82亿元,同比微降3.78%,后续随着互联网金融的规范化运行,预计板块业务将逐步趋于稳定。
    12个月目标价16.84元,维持“增持”评级
    考虑到租金收入增长有所回落及较高的净负债率,我们下调公司2018-2019年预测归母净利润至33.30、35.47亿元,新增2020年预测归母净利润为38.15亿元,对应三年EPS分别为0.99、1.06、1.13元。公司持有物业位于核心资源区域,虽然短期租金增长放缓,长期资源价值仍较显著,高管增持凸显信心。综合考虑给予2018年17倍PE估值,12个月目标价16.84元,维持“增持”评级。
    风险提示:
    上海和苏州项目推出进度有不及预期的可能;持有物业出租率有不及预期的可能;融资成本提升有导致利润不及预期的可能。

国瓷材料2018三季报预增点评:内生外延增厚业绩,先进陶瓷平台可期

维持“增持”评级,目标价28元:受益公司主业高增长,子公司爱尔创齿科、王子制陶并表,我们维持公司2018-2020年EPS为0.80/0.96/1.17元,参考可比公司估值,给予2018年35倍PE估值,维持目标价28元,维持“增持”评级。
    电子陶瓷、结构陶瓷放量,2018Q3业绩大幅向好:公司2018前三季度预告实现归母净利3.88-4.00亿元(YoY+124%-131%),其中2018Q3实现净利1.08-1.2亿元(YoY+80%-100%)。公司电子陶瓷、结构陶瓷材料产销量的增长,以及子公司王子制陶、爱尔创分别于去年12月,今年6月并表是业绩增厚的主要贡献。
    MLCC量价齐升,主营产品协同发展:受益于得益于下游需求爆发,以日本村田产品结构调整,MLCC供需紧张,量价齐升。公司2018年将原有MLCC粉体产能由5000吨扩至10000吨,产销量大幅增加。以氧化锆为主的结构陶瓷进入苹果供应体系并新款iwatch小批量供货,其余主要粉体随爱尔创供货保持高增长。
    受益尾气排放标准升级,打造国内汽车催化龙头:公司完成氧化铝、蜂窝陶瓷、铈锆固溶体、分子筛在车用催化产业链四个产品的布局,得益于国内外环保标准趋严,公司催化产业链协同效应显著。2018年“国五”排放标准全面执行,2019年7月“国六”排放标准加速推进,公司产品有望加速导入下游车用应用领域,催化板块有望保持高速增长。
    风险提示:产品开发进度不及预期,各项业务协同效应低于预期。

国瓷材料:多极化发展,先进陶瓷材料平台成长可期

前三季度预增124%-131%,业绩略超预期
    国瓷材料于9月17日发布2018年前三季度业绩预告,前三季度预计实现净利3.9-4.0亿元,同比增124%-131%,按照当前6.42亿股的总股本计算,对应EPS为0.60-0.62元,业绩略超预期。按照前述预告区间,对应2018Q3净利为1.1-1.2亿元,同比增80%-100%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76/0.91/1.09元,维持“增持”评级。
    外延并表增厚业绩,MLCC粉末及氧化锆销量增长
    受益于MLCC行业需求改善,公司MLCC粉供不应求,较去年同期量价齐升;电子消费品、可穿戴智能产品陶瓷背板逐渐兴起,公司纳米级复合氧化锆业务保持稳健增长,纳米氧化铝业绩超预期。另一方面,2017年6月、10月公司先后并表王子制陶、江苏金盛,2018年5月末并表深圳爱尔创,Q3单季度王子制陶、深圳爱尔创业绩环比大幅改善,对整体业绩有所助益。预计Q3非经常性损益对净利润的影响金额约为400万元,主要是政府补助。
    MLCC景气带动粉体需求,蜂窝陶瓷发展空间可观
    智能手机硬件升级,汽车电子等行业快速发展带动MLCC需求持续旺盛,且由于日本厂商转产车用市场导致MLCC产能紧张驱动市场价格大幅上升,村田、三星等龙头企业纷纷推进扩产计划,根据各公司公告,我们预计至19Q1全球MLCC月产能有望达3243亿只,较18Q1增长10%。伴随下游高景气延续,粉体有望量价齐升,公司于2018Q3扩产33%产能至1万吨/年,有望持续受益。受益于柴油车“黄改绿”及国IV标准下原厂汽、柴油车尾气排放趋严,DPF/GPF等颗粒捕集器用蜂窝陶瓷有望放量,公司作为行业龙头有望持续受益。
    维持“增持”评级
    作为国内新材料平台型公司的代表,国瓷材料依托核心技术实现了品类的持续扩张;今年以来,MLCC粉体涨价有望提供业绩弹性,后续氧化锆下游电子、义齿等领域应用,汽车尾气处理材料将构成主要增长点。结合公司业绩预告,我们小幅上调公司2018年利润至4.9亿元(原值4.5亿元),维持2019-2020年净利分别为5.8/7.0亿元的预测,对应2018-2020年EPS分别为0.76/0.91/1.09元,基于可比公司估值水平(2018年平均26倍PE),考虑业务差异性,给予公司2018年26-28倍PE,对应目标价19.76-21.28元(原值22.40-24.50元),维持“增持”评级。
    风险提示:核心技术失密风险、需求不达预期风险。

日机密封:内生与外延并重,密封龙头乘势启航

下游景气度提升,高端密封件需求量持续增加。伴随着国际油价的持续攀升,石油化工、煤化工等行业固定资产投资快速回暖,机械密封市场需求旺盛,存量市场有望持续增长。根据我们的测算,2017年机械密封存量国内市场空间为55亿元,预计至2020年将增长至76亿元,年复合增速达9.55%。公司作为国内机械密封的龙头企业,2017年营收超过国际巨头约翰克兰中国子公司,位居国内机械密封行业首位,有望优先受益于下游资本支出回暖。
    新增产能持续释放,产能瓶颈得以突破。截止至2018年7月底,公司在手订单高达5.5亿元,产能利用率已达到饱和。为了应对市场需求,公司开启了三期产能投放计划:其中首期扩产计划已于2018年4月份达产,二期扩产计划受到人员招聘困难的影响,预计2018年年底达产。随着新增产能的逐步释放,2018年产能不足的情况将得到显著改善。
    外延并购持续发力,市占率有望进一步提高。2017年公司收购优泰科100%的股权布局橡塑密封领域,突破公司成长天花板。2018年上半年优泰科实现净利润1085万元,同比增长31.36%。优泰科盾构产品打破国外垄断,有望实现进口替代,未来增长空间广阔。此外,公司已完成对华阳密封 98.19%股权的实际控制,华阳密封已成为公司的控股子公司。华阳密封前期作为公司在国内的主要竞争对手,在核电密封等高端密封领域占有较高的市场份额。本次成功收购有利于公司整合资源,优化竞争环境,进一步抢占高端市场。
    投资建议:公司受益于下游石油化工、煤化工等行业固定资产投资的快速增长,同时公司加快整合行业资源,积极扩张产能,进一步巩固行业龙头地位。预计2018-2020年,公司实现收入7.07、9.46、11.52亿元,实现归母净利润1.81、2.48、3.05亿元,对应EPS 1.70、2.33、2.86元,对应PE 28、21、17倍,参考同行业估值水平及公司业绩增速,给予公司2018年PE为30-33倍,公司合理价格区间51.0~56.1元。维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示:下游石油化工、煤化工项目推进速度不达预期,产能扩建进度不达预期

三环集团2018年前三季度业绩预告点评:公司前三季度业绩预告超预期,未来将持续发力

公司三季度业绩超预期,全年高增长可期
    三环集团发布2018年前三季度业绩预告,前三季度公司实现归母净利润8.74亿元-9.8亿元,同比增长25%-40%,中值为32.5%;单看三季度来说,公司实现归母净利润3.63亿元-4.04亿元,同比增长35%-50%,中值为42.5%,超市场预期。总的来看,我们认为公司在去年三季度基数较高的情况下仍取得如此快速的增长符合我们之前对于公司各项产品线全面向好的判断。此外,值得关注的是公司预计今年前三季度非经常性损益较去年同比减少了30%以上,单纯经营性业绩将更好。从全年业绩来看,公司四季度陶瓷后盖等业务有望超预期,全年业绩也将在三、四季度的带动下成功实现高增长。
    各项业务全面向好,“材料+”战略显成效
    三环集团今年各项业务的进展都十分顺利,光纤陶瓷插芯业务价格已企稳,市占率稳定70%以上,从明后年开始的5G建设将增加全球对于此产品的需求量,预计年增长有望达到20%,公司将持续受益。被动元器件及材料方面,随着电子元件市场的需求持续旺盛,公司MLCC产品进一步扩大生产和销售规模,目前还在积极扩产;陶瓷基片产品受益于片式电阻缺货涨价、功率器件以及LED照明市场的持续紧俏,公司订单以及销售额大幅度增加。在PKG业务方面,晶振产品持续扩产+稳定出货,高端SAW滤波器以及摄像头CMOS用PKG已经研发成功,目前在积极与下游客户进行认证,未来市场空间可期。在陶瓷后盖方面,目前量产顺利,并且除了现有客户还有一些其他终端品牌对于陶瓷兴趣十足,与三环积极协商并打样,明年有望看到更多机型采用,行业趋势向好。
    我们一直强调三环是一家以高性能陶瓷材料为基石的公司,产品方面将以滚雪球的方式进行横向扩张,实现公司的长期发展壮大。从目前来看“材料+”战略成效显著,新产品不断涌现,比如点胶机、IC陶瓷劈刀、电子浆料,热敏打印模组等新产品都在积极推向市场。目前点胶机业务收购微密斯后下游主要用户为消费电子手机类厂商,公司生产期中核心部件点胶阀,今年全年实现并表。IC陶瓷劈刀目前推广十分顺利,下游客户已有十多家,未来将向更高端的半导体封装厂商推广。盈利预测、估值与评级我们认为三环集团是一家以材料为基石,拥有高技术、低成本、好管理,实现了高度垂直一体化的公司。看好公司光纤陶瓷插芯受5G基础建设加速市场需求增加;MLCC产品市场供不应求,短期价格还将继续保持在高点;PKG产品整体行业需求量增大,公司开始向SAW/CMOS等高端产品衍生;陶瓷外观件适配未来手机发展趋势,未来有望出现高增长。我们维持公司2018-2020年EPS分别为0.86/1.15/1.43元,维持公司6个月目标价31.74元,维持“买入”评级。
    风险提示:公司产品销售不达预期,公司扩产速度不达预期。

汉邦高科:调研简报

1、安防业务持续推进,智能安防技术逐渐成熟,市场前景广
    安防业务实现战略转型,由硬件销售转为软硬件一体化的综合解决方案提供商,同时聚焦金融等优势细分领域。公司连续入围农业银行供应商名单,对工商银行的业务扩展也取得积极进展。2017年来自金融领域的营业收入翻番。
    公司预计行业未来能够持续增长。一方面,随着外部环境的变化,政府增加公共项目投资的概率增加;另一方面,由于图像识别等算法逐渐成熟,安防监控智能化已经达到基本使用要求,设备更新换代市场前景较大。
    2、收购普泰国信进军公安领域,2018年业绩承诺3300万元
    天津普泰国信专注于公安综合治理和多维数据侦查(反恐)领域。主要团队成员来自天地伟业,具有十多年行业经验。普泰国信在3年间,发展到上亿元营收规模。2018年顺利实现3300万元业绩承诺的概率较大。
    3、广电监测市占率高,4K建设带动新的市场空间
    公司是广电监测领域的龙头,技术领先,在广电总局和省局级别的市占率达到40%以上,且净利率较高,50%左右。目前市场格局稳定,但随着行业集中度提升和4K建设的推进,业务仍有增长空间。2018年业绩承诺6600万元,实现概率较大。
    4、数字水印业务发展超预期,应用前景广阔
    公司并购金石威视时,估值基本没有包括数字水印业务。数字水印能够实现版权可追踪,寻找泄露点,同时便于盗版后的取证和举证。公司数字水印业务国内技术领先,业务发展较快,主要竞争对手在国外。主要客户包括亚马逊音乐、阿里云、腾讯视频、广电总局等,同时和国务院下属出版社成立合资公司。目前与阿里云和腾讯视频等业务合作的模式仍在探索之中,但应用场景非常广阔,且公司技术领先,值得持续关注。
    风险提示:新业务市场发展进度不及预期,公司战略合作推展市场不及预期。

健康元:呼吸领域收获在即,制剂创新多点开花

首次覆盖,给予增持评级。集团吸入制剂布局领先,即将进入收获期,核心主业趋势向上,盈利能力有望提升,戴维斯双击可期。预测2018-2020年EPS0.56/0.64/0.76元,参考A股可比公司估值,给予目标价12.8元,对应2019PE20X,首次覆盖,给予增持评级。
    打造吸入制剂领军平台,新增长点收获在即。我国呼吸系统疾病形式严峻,发病率持续升高。吸入制剂市场空间广阔,全球销售峰值接近300亿美元,重磅品种专利集中过期,仿制药市场迎来机遇。吸入制剂仿制壁垒难度极高,国内市场长期被外资原研占据,公司通过凭借强大的产学研优势资源,整合集团生产、销售资源,全面打造吸入制剂领军平台,品种收获一触即发:先发品种异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂生产申请已处于审评阶段,另有在研产品20余个,有望持续贡献新增长点。
    核心主业趋势向上,盈利能力有望提升。原料药业务随7-ACA价格回升,业绩贡献弹性加大;现金流业务支撑稳定,美罗培南原料药制剂一体化优势显著,同时有望受益于注射剂一致性评价,进口替代空间显著;保健品行业逐步回暖,公司OTC线上线下渠道创新显效,盈利能力有望增强;核心资产丽珠集团趋势向上,产品结构持续优化,单抗、微球平台布局升级,逐步进入收获期。集团多点开花,立足吸入+脂微乳+单抗+微球的制剂创新布局,全面打造综合医药强企。
    催化剂:公司新产品获批;原料药价格进一步提升。
    风险提示:原料药价格波动;主力产品增速放缓;新品研发进度低于预期。

中信证券公司深度报告:全能型券商鼻祖,机构业务独步天下

要点1:全能型券商,业务多元化发展+逆周期抗风险能力增强
    业务多元化发展,提高抗风险能力增强,对传统经纪业务的依赖程度逐步下降。从利源结构看,公司逐渐成为重资产业务的行业引领者,是公司重要的利润来源,机构客户为重要客户源。
    要点2:重资产业务的引领者,IFRS9下优势渐显
    资本中介业务稳步增长,形成了场内与场外互为犄角格局,市占率持续占据行业前列。背后原因可从公司的简易资产科目折射出来,公司融出资金与买入返售金融资产占总资产比重从2013年的20.78%迅速提升到了2017的30.14%,2018H1为22.61%。而自营与销售交易业务领先,投资收益率较为稳健。中信证券基于宏观分析和判断,以量化交易为核心,灵活运用各种金融工具和衍生品进行风险管理,开拓多市场多元化的投资策略,有效分散了投资风险,丰富收益来源,克服市场下跌带来的不利影响。FICC业务保持同业第一,自营投资及销售交易业务收益表现稳健。背后体现为可供出售金融资产占总资产的比重从2013年的13.16%到2017年的9.47%,总体保持较为稳健水平。而在新会计准则下资产重分类下,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产占总资产比重为31.75%。值得注意的是,公司在FICC业务方面持续领先行业,初步形成了现货贸易、衍生交易、报价做市等业务相互支撑发展的局面。随着跨境业务试点获批,公司FICC再下一城。
    资金实力雄厚,投资业务具有先发优势。公司在股权投资和另类投资领域具有先天优势。2017年直投子公司金石投资实现营业收入34.55亿元,净利润为15.21亿元,管理资金规模超600亿元,成为当之无愧的券商直投子公司佼佼者,结合2018H1金石投资、中信证券投资的营收数据,保守预计2018年有望贡献10亿元净利润,占到2018年公司净利润的14%左右,成为公司重要的营收增长点。
    要点3:轻资产类业务实力雄厚,多项指标位列行业第一
    经纪业务行业领先,转型升级未来可期。机构客户占比远高于同行业其他券商,得以维持较高的佣金率水平,股基市场份额稳居行业第二,经纪业务营收居行业前列。公司未来向财富管理转型,强化客户服务,构建和完善分级分类的客户服务体系,针对分类客户进行资源聚焦。投行业务充分发挥境内外综合服务优势,业绩持续领先。股权承销优势凸显,债券承销持续领先。2018年二季度末,投行业务承销规模市场占有率高达12.53%,公司投行业务收入17.05亿元,位列行业第一,较高的市场占有率足以显示出中信投行业务的优势,且业务模式难以复制。IPO储备充足,过会家数行业领先。ABS尤其在个人汽车抵押贷款证券化、消费信贷证券化等细分市场优势明显。资管业务主动管理跑赢同业,立足机构兼顾零售。2018H1公司资产管理规模为1.53万亿元,市场份额10.30%,主动管理规模人民币5832亿元,均稳居行业第一,且遥遥领先分别位列第二的华泰资管和广发资管。
    要点4:新经济下,投行业务潜力无限
    IPO项目过会日趋严格,拟上市企业偏好于操作更为规范、实力更为强大的券商投行,2017年中信证券评级重回AA级,作为AA级券商龙头的中信证券在IPO项目竞标上有更大的优势。“独角兽”上市潮,承销机会增加。2018年开始,监管层频繁就“独角兽”上市发声,表明“独角兽”或成为接下来IPO市场的主角,“独角兽”企业总估值高达上千亿元,且其有着IPO金额大,上市周期短的特点。大型券商将在“独角兽”IPO的竞标中更占优势,中信证券投行业务市场占比排名第一,在竞争中有着领先的地位。
    同时,中概股回归,龙头券商CDR业务具有优势。虽然近期受市场低迷因素导致CDR业务暂时搁置,但我们认为资本市场支持新经济的发展趋势,也是中国经济的发展方向与新动能,包括中信证券等在内试点龙头券商有望提升营收水平,成为又一次拉开与同业差距的关键战役。
    估值与投资建议
    中信证券作为A股当之无愧的全能型券商龙头,重资产业务的引领者,践行机构客户策略。2018年再次获得AA评级,在当下行业自下而上的自主创新的新时代背景下,有望在限定在大券商先行先试、把控创新风险的经营中,凭借公司具备最优质创新基因的龙头券商特质进一步占据垄断地位。同时在机构业务、国际化业务将继续砥砺前行,彰显卓越本色。预计2018-2020年对应的EPS为1.05元/1.15/1.33元,对应PE为14.82倍/13.58倍/11.72倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。
    风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险。

安科生物公告点评:定增方案获审核通过,有效补充研发投入与产业化资金

事件:
    公司公告,本次非公开发行股票获证监会审核通过。本次非公开发行拟募集资金不超过6.8亿元(含发行费用),发行股票数量不超过总股本的10%,发行对象包括第2期员工持股计划在内的5名特定对象。
    点评:
    定增方案获证监会无聆讯审核通过,显示项目质地获认可。公司自2009年上市以来从未在二级市场融资,但随着公司战略性布局的推进,抗体药物进入三期临床,及新产品不断进入产业化阶段,有一定资金需求。本次融资用途包括:1)重组人生长激素产能扩充(约9000万元);2)HER2三期临床结束后产业化阶段的产能建设(约2.8亿元);3)精准医疗研发项目推进(约1.27亿元);4)补充流动资金(约1.85亿元)。本次定增方案获证监会无聆讯审核通过。预计股权稀释比例将控制在2%-3%。
    本次定增意义重大,保障生长激素持续高增长与精准医疗项目研发及产业化。生长激素行业正处于量价齐升高速增长期,但目前公司的生长激素产能为1000万支左右,预计只能满足到2018年,新建设计产能年产量为2000万支,全部投产后预计可新增公司年销售收入7亿元。公司的HER2单抗目前处于临床3期,有望于2019年报产,进度为国内第一梯队,本次定增将新建10万支HER2单抗生产线,满产后预计新增年销售收入2.6亿元。公司持续加大研发投入,在精准医疗方面已建成抗体药物技术、细胞治疗技术、靶向基因病毒治疗技术、重大疾病精准诊断技术等四大技术平台。此外,VEGF单抗已处于临床1期;CAR-T(CD19)临床试验申请已获CFDA受理,预计今年底前有望取得临床批件;溶瘤病毒注射液即将进入临床申报阶段。此外还有PD-1单抗、HER2新药E9、HER2-ADC、双特异抗体、以及CAR-T多个靶点等均处在不同研究阶段。本次定增将对公司后续的高强度研发投入形成有效资金补充。
    盈利预测与评级:维持预计18-20年EPS为0.35/0.46/0.61元,同比+27%/31%/32%,现价对应18-20年PE为36/27/21倍(摊薄后约37/28/22倍),维持“买入”评级。
    风险提示:中德美联收入确认不达预期;新药研发进展不达预期;生长激素竞争加剧超预期;生长激素临床使用不当。

传化智联点评报告:供应链和金融服务将成为盈利增长点

物流供应链业务引货入网,“仓干配”能力进一步提升
    18H1,物流供应链业务实现收入64.04亿元,同比增长158.12%,延续了17年以来的高增长;截至报告期末,全网分拨中心累计建成51个,网点1,124个,陆鲸旗下产品公路袋鼠已累计开通线路41条,易货嘀累计服务大中型企业级客户超过2,200家,平台上加盟了超过1,100家同城货运车队和11万同城司机;在物流供应链业务的牵引下,实现了揽货入港,引货入网,为传化网云仓、陆鲸、易货嘀等业务产品提供丰富的应用场景,传化网的分拨、仓储、干线、城配等业务核心运营能力进一步提升。
    金融产品与公路港城市物流中心业务深度融合
    18H1,传化金融经过系统升级和人民银行支付系统评级后,实现支付业务流量达902.72亿元,业务覆盖30个省市自治区;截至报告期末,传化金融全面梳理金融产品体系,加强与公路港城市物流中心业务深度融合,通过保理、融资租赁等业务,有效丰富传化网生态圈;截至报告期末,公司保理、融资租赁业务放款量分别达到9.14亿元、2.46亿元。
    原材料价格上涨导致化工业务毛利率同比下降
    18H1,化工板块实现营业收入30.95亿元,同比增长21.68%,其中顺丁橡胶业务实现营业收入5.45亿元,同比增长77.54%;报告期内,化工板块营业成本23.70亿元,同比增长26.30%,毛利率23.45%,营业成本增速高于营业收入,导致毛利率同比下降2.80个百分点,主要原因是原材料价格上涨。
    供应链和金融服务将成为盈利增长点,维持“买入”评级
    预计18-20年,归属母公司股东净利润分别为7.51亿元、10.93亿元和13.51亿元,同比增速分别为60.05%、45.49%、23.57%,EPS分别为0.23元、0.34元和0.41元。随着物流供应链业务不断引货入网,传化网的“仓干配”运营能力进一步提升,金融产品与公路港城市物流中心业务深度融合,供应链业务和保理、融资租赁等金融服务有望成为新的盈利增长点,维持“买入”评级。
    风险提示
    线下公路港建设进度低于预期;传化网运营情况低于预期;在线支付建设进度低于预期;宏观经济增长低于预期。

美克家居:拟开展融资租赁业务,优化资产结构和现金流

公司公告开展融资租赁业务:9月17日,公司公告拟与兴业租赁开展不超过5亿元融资租赁项目,融资利率大约5.8%,期限为3年。本次公司融资租赁业务主要基于优化公司资产结构、盘活现有资产,提升运营效率,为公司经营规模和利润增长夯实基础。
    融资租赁业务提供稳健融资途径,提升公司运营能力,改善现金流情况。1)本次融资租赁方式:融资租赁是我国目前新兴融资方式中较为稳健、成熟和简便的一种类型,本次采取的售后回租为企业和融资租赁公司签订合同,兴业租赁出资购买设备并拥有期间所有权,美克获得融资并分期支付租金(相当于支付本息)并拥有设备使用权,合同期满设备所有权转归美克。2)盘活公司资产:对于美克而言,可以快速取得融资资金,盘活资产获取现金流,并且拓宽融资渠道,此融资过程中,由美克集团提供连带责任担保。3)提升运营能力:与此同时,实施售后回租融资租赁业务,不会影响公司对设备(即租赁物)的正常使用,可以完全正常开展生产和经营业务,保持公司业务持续稳健发展。
    优化产品结构、中小户型产品需求旺盛,加盟店同店增长创新高,销售收入逐季增速提升。1)新零售合作顺畅:国内零售方面加强营销管理、商品管理,尤其和腾讯数字化营销取得很好的成果。公司和BAT巨头腾讯开展深度合作,实现精准引流,建立用户垂直属性和体验,实现客户价值最大化。2)渠道和产品不断发力:公司渠道开拓进度稳健,截止18年6月末,美克美家门店93家,A.R.T.经典和西区分别为125和35家门店。同时公司注重门店及品牌升级并迎合年轻时尚的消费趋势,从而形成差异化梯度产品,同店增速提升明显。3)加强多元化引流:精装大客户(金螳螂、世联行等)和设计师渠道实现多种渠道引流模式,为公司收入规模增长奠定良好基础。4)海外销售情况改善:M.U.S.T.及Rowe并表,全球资产配置提升协同效应,公司在北美等国际市场有超过5000家优质客户资源,未来将充分为美克收入增长贡献增量。
    运营加强和供应链提升,合力驱动业绩持续改善。公司下半年盈利有望不断改善,1)提价和成本对冲:公司通过运营和提价等方式进行成本对冲,加之公司将老产品逐步清仓和停产进入尾声,未来盈利有望逐渐改善。2)供应链加强:公司前期对内部管理系统全面升级,供应链管理交付水平、存货周转提升明显。3)新品牌逐渐发力:随着公司新品牌ART系列进入到成熟期,我们预计费用有望持续摊薄。4)库存情况持续改善:公司18上半年楼面库存占用较大,下半年公司重点提升楼面商品的展示效率,库存情况有望不断改善。
    美克集团剥离化工板块,聚焦家居主业,集团担保和可交债压力逐步缓解。前期美克集团拟受让其持有的美克化工1.84亿股至中泰化学,占比25%,受让完成后,美克集团持股数占比由33.7%降低至8.7%。公司此前质押及可交债主要为弥补化工板块现金流,现在逐渐剥离化工板块,资金压力逐渐降低,并且获得现金流从而偿还债务;之前股价压制主要因素为市场担心集团质押率过高和转债转股,目前随着集团公司降杠杆,股价压制因素消除,再次印证我们之前的观点。
    有效布局多品牌战略,推出中小套系产品,优化家居产品结构,深入挖掘供应链潜力,剥离化工聚焦家居主业,持续激励提升管理效率。公司从家具制造、营销批发到零售多品牌一体化打通,未来门店开张步伐加快,中小套系快速拉动销量增长和客群扩大,供应链效率提升带动盈利,具备中长期成长趋势。美克集团顺利剥离化工板块,聚焦家居零售业务。员工持股计划考核目标加速,促进公司自上而下的凝聚力,大力发展多品牌大家居战略,为公司业绩弹性增加保障。公司现价(4.50元)低于员工持股价(6.14元),18年度2次回购彰显信心。我们维持公司2018-2020年EPS分别为0.30、0.39和0.51元的盈利预测,对应估值15倍、12倍和9倍,近期公司股价有一定调整主要系市场对于地产后周期的负面情绪因素所致,但我们看好公司中长期在成品家居的品牌力和制造优势,盈利能力有望不断改善,18Q3公司订单情况稳健并且盈利改善,此前市场担心的负面问题逐渐消除,维持“买入”!

万顺股份:收购中基剩余31%股权,“三驾马车”驱动公司成长

事件
    拟现金收购江苏中基剩余31%股权 公司分别与江苏中基股东GTPL、无锡申金签署协议,拟使用现金共计4.12亿元收购江苏中基剩余31%股权,交易完成后将持有其100%股权。
    简评
    铝箔权益产能将进一步扩充,2020年产能有望达14.3万吨 万顺股份的主要业务分别为包装纸业务、铝箔加工业务和功能膜材料业务,三项业务共同构成拉动公司业绩成长的“三驾马车”。其中铝箔加工业务17年在公司营收占比约63%,比重最大。公司该业务实施主体为江苏中基(69%权益)和安徽美信(全资)两个子公司,采购铝锭生产铝板和铝箔,当前权益铝箔产能约7.7万吨。而据公司披露,江苏中基当前合计双零铝箔产能约8.3万吨。此外,公司已在安徽美信启动一期4.2万吨“化板为箔”项目。假设股权收购顺利完成,到2020年公司将至少拥有双零铝箔产能12.5万吨,从量上大幅增厚公司业绩。
    对美出口依赖已减轻,出口不确定性降低,铝箔单吨盈利趋稳 公司铝箔产品约70%出口,其余部分国内销售。出口部分,因中美贸易摩擦,公司出口至美国的铝箔受到“双反”的负面影响,但一方面公司作为强制应诉企业,最终被裁定的双反税率合计55%,相比其它企业117-189%的税率具有相对竞争优势;另一方面公司2017年铝箔出口销售至美国比例为12%,同比下降近8pct,对美出口依赖水平已较低,铝箔出口的不确定性也随之降低。同时公司通过外汇贷款等方式锁定汇率,降低外汇风险。国内销售部分,公司采购铝锭及销售铝箔均以上海铝锭价为定价基准,因此毛利率(排除库存影响)相对稳定。加之下游高端铝箔需求向好,公司铝箔产品单吨盈利能力趋于稳定。 功能膜持续放量在即,成公司业绩成长另一驱动力 公司“三驾马车”其二为功能膜业务,产品包括ITO导电膜、智能光控隔热膜、智能电控液晶膜、高阻隔膜等。公司当前主要量产产品是ITO导电膜,总产能300万平方米/年,主要应用于手机和平板电脑。受行业竞争加剧影响,近年公司导电膜营收及毛利均有所压缩。但17年后公司光控隔热膜、高阻隔膜将相继投产,有望为公司带来可观增量,使得功能膜业务成为公司成长的另一主要驱动力。
    光控隔热节能膜:2017年,公司首创的光控节能膜上市,总产能240万平方米/年,重点用于建筑玻璃市场,阻隔紫外线及红外线、降低室内温度,起到节能作用。国内每年新增及更换建筑窗膜需求量超十亿平方米,光控节能膜替代传统窗膜的潜在市场空间巨大。而公司节能膜产品为业内独家,在市场上占据先机,2017年该产品毛利率达到51%。未来1-2年随节能膜继续放量,有望为公司贡献可观盈利水平。
    量子高阻隔膜:公司于今年7月公开发行合计9.5亿元可转债,并投入合计8.1亿元用于高阻隔膜材料生产基地建设项目。项目预计2年建成,达产后包括600万平方米新型显示元器件用阻隔膜以及1200吨食品医药包装用阻隔膜。其中新型显示元器件包括OLED屏及量子点电视,迎合了当前LCD显示技术向量子点技术、OLED技术的迁移,应用前景可观,预计将在2020年后贡献业绩增量。
    此外,功能膜材料及其应用的精密涂布技术具备极广阔的市场潜力及充分的国产替代空间。如海外有3M借精密涂布技术实现了年3000亿元的营业收入以及“3M产品无处不在”,国内则有康得新借功能膜材料实现了上市数年来的持续高增。除节能膜、阻隔膜外,公司未来或借已有设备和技术,通过内生或外延方式进一步拓展到其它的功能膜材料业务。
    传统包装纸业务或将持续贡献稳定利润和现金流
    公司“三驾马车”其三即为公司传统的包装纸业务,主要包括复合纸和转移纸,合计产能8万吨/年。其中转移纸营收占比约7成,主要用于烟标,下游终端为芙蓉王等卷烟厂;复合纸占比约3成,主要用于酒标,下游客户为金六福等白酒企业。总体来说,两类包装纸行业竞争格局较稳定,公司近年该业务营收、毛利也基本稳定。而受卷烟市场强力政府管控影响,后续烟标需求增长空间有限,预期包装纸业务在未来数年内总体将为公司贡献稳定利润及现金流。
    盈利预测
    我们预计随中基剩余股权收购完成、美信铝箔新建产能建成以及功能膜材料不断放量,未来3年内公司业绩将有持续快速成长。我们预测公司18、19、20年净利润分别为1.23、1.69、2.67亿元,EPS分别为0.28、0.39、0.61元,对应PE21、15、10倍。

晶方科技动态点评:晶圆级封装龙头,传感业务值得期待

上半年业绩下滑受消费电子遇冷影响,预计下半年有所回暖。公司上半年实现营收2.78亿,同比下降10.08%;归母净利润0.24亿,同比下降53.89%。其主要原因在于消费电子封装业务受上半年手机出货拖累,以及各项新产品研发投入增加。展望下半年,手机出货较上半年好转,同时带动摄像头市场及指纹识别芯片需求回升,公司业绩将有所回暖。
    自主开发FOWLP技术,进军高阶CMOS封装。FOWLP封装技术解决了FIWLP封装存在的I/O引脚数量受限问题,有效提高硅利用率,2016年开始被台积电用于苹果A10处理器等高阶产品封装。由于投资金额大和技术难度高的原因,目前仅有台积电等少数厂商具备该先进封装技术。晶方科技通过在此领域多年布局和大量投入,业已具备小规模量产的能力,主要针对于大尺寸高像素CMOS产品(适用于安防、汽车等高价值领域)。我们认为随着FOWLP封装技术顺利进入规模量产阶段,公司盈利能力将会得到有效提升。
    安防和汽车是公司成长空间最明确的细分领域:受“平安城市,天网工程,雪亮工程”驱动,我国视频监控市场呈快速增长势头。《安防行业“十三五”展望》数据显示:十三五期间我国视频监控市场增长率15%左右,2020年有望达到1683亿。据此,我们认为公司高阶CMOS封装产品有望深度受益于日渐增长的视频监控需求。此外汽车领域:ADAS系统将采用四到五个广角镜头,通过360度环视方案提供盲点监测和停车辅助;这将带来数倍的摄像头增量。据HIS数据,随着ADAS渗透率提升,2020年全球汽车摄像头将达到8300万枚,复合增速20%。晶方科技已在车载领域布局多年,随着下游认证工作取得实质性进展,汽车业务将会是公司除消费电子以外最值得期待的增量。此外,安防和汽车不存在手机芯片对尺寸的严苛要求,故摄像头需求提升将会同比例转换为晶圆数量(公司潜在订单)提升。
    指纹识别优势卡位,积极拓延生物识别新兴领域。从今年HMOV旗舰机型创新来看,高屏占比全面屏&屏下指纹识别已成为手机发展的重要趋势。公司与国内外多家一线指纹识别芯片厂商有着多年的合作基础,凭借自身在指纹封装的深厚积累,在国内市场将有极佳的先发优势。此外,在生物识别领域,由于3D结构光等技术在传统平面图像的基础上增加了深度信息,可应用于人脸识别、AR等新型场景,也给传感器设计、制造、封装等产业环节带来新机遇,Yole预测数据显示:2022年全球3D成像和传感器市场规模将达到90亿美元。我们注意到,同为晶圆级封装厂的台湾精材去年前三季度处于亏损,四季度受惠于苹果DOE的后段晶圆级封装单季转盈,新业务领域的规模级核心客户影响可见一斑,生物识别领域的芯片需求快速成长或许会是公司未来值得期待的看点。
    盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予增持评级。在当下摩尔定律接近极限的背景下,晶圆级封装(通过封装工艺提升系统集成度)在集成电路产业扮演着越来越重要的角色。晶方科技作为全球领先的晶圆级封装企业,充分发挥自身3DTSV封装优势,并自主研发出FOWLP封装技术;积极拓展消费电子以外的安防监控、汽车电子、3D传感等新型应用领域。同比去年,2018年消费电子大环境低迷,同时公司加大对新产品研发投入,预计整体业绩难有大幅增长;但公司在3DTSV及FOWLP领域的技术积累仍不可忽视。展望2019年,我们重点关注目前积极推进的FOWLP技术和汽车产品,其中任何一个领域的实质性进展都将带来较大的业绩弹性。预计公司2018-2020年将分别实现净利润0.95、1.62、2.53亿元,对应2018-2020年PE40.26、23.53、15.07倍,给予公司增持评级。
    风险提示:1)CMOS需求不及预期;2)市场竞争导致价格超预期下跌;3)屏下指纹需求不及预期;4)FOWLP市场拓展不及预期;5)3D传感进展不及预期。

申通快递:管理变革,投资加速

首次覆盖,给予增持评级。申通快递正在进行非自营转运中心的收购,这将为投资加速与细化管理铺平道路。基于业务量增速与服务质量的初步改善,我们预计公司2018-2020年EPS1.33/1.42/1.58元。按照PE与PB两种估值方法,目标价21.22元,首次覆盖,给予增持评级。
    电商快递,胜负未分。电商快递正处中高速增长时期,类似于春秋后期,战国未至。现阶段,企业间的成本效率差异由中短期的投资差异与管理差异带来,规模尚未大幅分化,胜负未分。行业尚未强者恒强,而是你追我赶。
    管理变革,铺平道路。申通快递过去几年“大加盟”的管理模式,延缓了基础设施投资的进度与管理精细化的改善。2018年以来,公司收购转运中心,改善管理,若持续执行,完成变革,将为未来的加速投资铺平道路。
    增速改善,质量提升。2018年二季度以来,申通快递业务量增速逐渐回升,投诉率下降至行业平均以下,在菜鸟指数中的总分排名也居于前三。当行业尚未进入强者恒强的阶段,申通快递可否持续追赶市场份额,取决于管理层变革的决心与执行能力。若份额持续提升,成本下降的可能性也将增加。
    风险因素。行业增速骤降;网点出现不稳定因素;与阿里巴巴的关系产生变化;竞争格局的意外变化。

长信科技:三季报yoy34%符合预期,安卓旺季利润逐季上扬

9月16日,长信科技发布前三季度业绩预告,1-9月份利润5.94-6.34亿元,与上年同期相比增长29.88%-38.63%,其中三季度盈利2.3-2.7亿,与上年同期相比增长45.69%-71.02%。
    季度盈利能力环比持续提升。三季度盈利预期2.3-2.7亿,与上年同期相比增长45.69%-71.02%,中值2.5亿,环比13.6%,连续三季度上升。由于公司业务模式由OEM转为OEM和ODM并举,结算模式也出现部分收取加工费模式,营收额下降但利润率提升。
    独供多款旗舰机全面屏模组,德普特业务进入上升通道。公司已经成为HOV、小米、Sharp、等手机主要供应商。受益于全面屏普及趋势及手机终端客户的全球增长趋势,公司4Q70%订单来自全面屏,2017底全面屏产能已达8KK,东莞德普特10-12KK产能充分释放。今年3月以来发布的小米MIX2S、华为P20、OPPOA系列等LCD全面屏模组均为长信科技独供。部分品牌订单已排至今年末,公司将根据市场形式适时加大全面屏产能投入。
    卡位高端车载显示与触控。公司成立车载公共事业群,包括芜湖第五事业部、江西赣州科技全资子公司。公司车载布局坚实、产业链齐全,客户高端。公司还加紧自主研发金属网格(MetalMesh)的一体化电容式触摸屏(OGM)产品,加大车载用低反射率触控Sensor和车载使用大尺寸触控显示一体化模组的研发。
    研发OLED配套项目。近期AppleWatch4发布,新增心率监测功能抢眼,年度出货量预计同比翻倍。目前,JDI正在布局小尺寸OLED面板产线,2018上半年长信科技OLED用ITO导电玻璃、硬质OLED高端减薄产品、硬质OLED显示模组贴合产品均已成功打入高端市场并获得国内外大客户的一致认可。
    维持盈利预测,维持“买入”评级。三季报预告符合预期。维持2018/19/20年收入预测134/158/185亿,维持2018/19/20年归母净利预计9.2/12.7/17.2亿元,当前股价对应2018年PE13X,对应2019年PE仅9X,维持买入评级。

联创电子点评报告:管理层增持、公司回购股份,彰显公司信心

控股股东增持完成,董事长及高管继续增持,同时公司拟回购股份,彰显公司信心
    控股股东鑫盛投资已于2018年8月3日完成公司股份增持,共增持5580260股。而同时,公司董事长及高管因为认可公司未来的长期发展,拟继续增持不超过5000万人民币。而公司于近期审议通过了《关于回购公司股份的议案》,拟以不低于5000万元,不超过1.5亿元用于回购股份,回购股份的价格不高于人民币14元/股,用于公司员工激励或减少注册资本。若按回购资金总额上限1.5亿元,回购价格上限14元/股进行测算,预计回购股份约为10714286股,占公司总股本的1.95%。本次回购计划体现公司对长期内在价值的坚定信心,有利于有利于实现全体股东价值的回归和提升,并为公司进一步完善长期激励机制、促进公司经营业绩持续增长和未来进一步发展创造良好条件。
    中报业绩稳定增长,车载镜头产品快速发展
    公司上半年实现营收21.98亿,同比增长1.6%,实现归母净利润0.96亿,同比增长16.11%,实现稳定增长。其中光学业务板块营收增长快,毛利率同比提升。其中车载镜头已经有三款镜头产品通过Mobileye的认证,并且与Nvidia等形成战略合作,在T客户中实现批量供货,已经顺利通过法雷奥在内的多家欧洲主流Tier1厂商的认证。同时在环视、倒车影像领域,公司已经中标多家欧洲TIer1厂商的多家镜头供应,今年开始批量出货,明年有望实现4倍成长。
    以及欧洲主流的Tier1厂商中均实现批量供货。同时在价格上受益于高像素的推进(实现的功能更强大),有望量价齐升。我们认为车载镜头市场规模不弱于手机镜头市场,但尚处于起步初期,公司的技术实力逐步得到全球各大主流品牌的认可并实现供货,是我们对公司未来占据市场一席之地的重要判断,我们认为公司在车载镜头领域将取得超过手机镜头的市场地位。
    盈利预测及估值
    公司是玻璃镜头A股稀缺标的,基于模造玻璃镜头的拓展非常顺利,且公司未来存在整合集成电路资源预期。我们预计公司2018-2020年EPS为0.69、0.94、1.36元/股,同比增长33.79%、36.56%、44.49%。
    风险提示
    客户拓展不及预期、行业竞争加剧

三安光电:回购公司股票金额不低于2亿且不超过8亿预案,彰显公司发展强烈信心

三安光电大手笔回购公司股票,金额不低于2亿,不超过8亿,彰显公司对自身发展的信心。三安光电发布公告,将会回购不低于2亿且不超过8亿元的公司股票,回购价格控制在18元/股,在回购股份价格不超过18.00元/股的条件下,按回购金额上限测算,预计回购股份数量不低于4,445万股,约占公司目前已发行总股本的1.09%,按回购金额下限测算,预计回购股份数量不低于1112万股,约占公司目前已发行总股本的0.27%。
    长期角度来看,LED芯片行业最终会形成双寡头垄断。我们判断未来LED芯片企业的产能将会伴随着机台扩产和效能提高双重增加的局面,仅增加机台的数量扩张将无法带来毛利率的提升,而专注于提升技术会使LED芯片企业将会有3年以上的技术进步带来的成本端下降,那么同时拥有资金和技术的企业在行业低谷期将会拉大同第二梯队的差距,LED芯片行业最终会形成双寡头垄断。
    公司单二季度毛利率略降,存货维持一季度水平,LED芯片价格下降依旧是三季度重点关注的问题。公司公布18上半年的毛利率为48.88%,较18年年一季度毛利率51.13%出现下滑,其中单二季度毛利率下降到46.92%,已经处于较为合理的水平。三季度依旧在缓步降价,全年蓝光芯片整体降幅预期控制在30%-40%,在市场均在保持正常扩产速度的条件下,LED芯片价格在三季度还会下降。在存货方面,公司二季度末存货较一季度末略有上涨,在LED芯片生命周期内,高存货从侧面可以印证价格依旧存在压力。
    化合物半导体业务不断超预期。化合物半导体项目也会不断进展,在市场拓展与产能达产等多个角度均有不错的表现。公司化合物半导体集成电路公司业务进展顺利,客户范围进一步扩大,上半年实现营收规模0.67亿元,相比较于2017年度全年实现的营收增幅超过1.5倍,而且随着产品品种的增多和客户信耐度的增强,前景广阔。
    公司监事、高管人员参与增持公司股票1000万,彰显对股价的信心。公司部分监事、高级管理人员拟增持本公司股份,基于对公司目前股价表现及未来发展的信心,在符合有关法律法规的前提下,合计增持公司股票金额不低于人民币1000万元。
    我们维持公司2018/2019/2020归母净利润为37.62亿/48.88亿/55.66亿不变,未来2年CAGR为21.64%,对应的EPS为0.92元/1.20元/1.36元。维持“买入”评级。
    风险提示:警惕LED芯片市场扩张速度加快带来价格大幅松动。下游需求后续若不够强劲影响上游供给价格。政府对于芯片行业的补助力度值得重点跟踪。

贵州茅台:国改加码,促市场与国有关系良性循环,业绩高弹性

国企改革持续推进,促市场化与国有关系良性循环。本次章程的修改加强了对党组织的建设,强化了党的领导与纪律检查,有助于充分发挥党组织对国有企业的领导核心与政治核心作用,是国企改革的重要推进与深化。茅台国有持股比例达61.99%,是把市场化和国有关系处理融洽的代表企业之一,此次修改为茅台全面贯彻执行党的路线方针政策、国家法律法规和上级重要决定带来重要战略指导与推力,将进一步促进市场与国有关系的良性循环。此外,股东大会就选举董事、监事进行表决时,实行累积投票制,将有效限制大股东对董事、监事选举过程的绝对控制力,进一步强化选举的公平性,为股东大会结构的愈加完善助力。
    新一轮改革启航,促价格、供需优化。目前,茅台出厂价、零售价分别为969元、1499元,一批价在1600-1700元之间,在公司控价策略下,批价较平稳。2017年茅台酒投放量约2.7万吨,供给严重不足,2018年2.8万吨几乎无增长的投放量计划,使得供需矛盾诚待解决。章程的修改意味着新一轮改革的开始,未来茅台有望解决价格体系、供需矛盾等问题,进一步提升营收及市场占有率水平。
    真实需求回归+渠道布局,促盈利上台阶。消费升级背景下,消费结构以大众需求为主,结构更加良性。茅台酒的真实需求回归,叠加国企改革推进的价格体系以及供需矛盾的解决,茅台业绩有望持续亮眼。目前茅台渠道毛利率稳定在90%左右,使得经销商利润更加可控,有助于公司进一步加强对渠道的管控。18年H1茅台直销收入达25.78亿元,同比增加超5%。公司提高“云商”平台的放量标准,出货量由原来的30%提升至40%,未来有望进一步加大放量力度,有助于整合线上线下资源,发掘新的市场空间。茅台酒、系列酒的毛利率均较高,分别达92.82%、62.75%。随着茅台需求回归以及市场的拓展,公司盈利将更上一层楼,巩固和提升茅台酒世界蒸馏酒第一品牌地位。
    海外布局,催生业绩亮点。当前,集团营收以及毛利主要来自国内,海外占比均不足4%。随着集团覆盖亚洲、欧洲、美洲、大洋洲、南部非洲及中国重要口岸的免税市场的国际化营销网络的逐步形成,2020年海外销量占比达到10%以上战略目标的实施,叠加海外市场高达88.11%的毛利率,将为茅台业绩带来新的亮点。
    盈利预测:鉴于公司中报公布的预收账款有所下行以及公司未来较为谨慎的提价策略,我们将18-19年营收增速由40%、30%,下调至29%、15%,净利润增速由40%、30%,下调至34%、20%,2020年营收增速18%,净利润增速19%。公司18-20年收入分别为790、908、1073亿元,净利润分别为364、435、519亿元,EPS分别为28.98、34.64、41.35元。
    风险提示:食品安全问题,改革不达预期,海外布局不达预期。

一心堂半年报跟踪:门店扩张放缓,盈利质量改善

投资建议
    公司半年报利润快速增长,我们看好公司未来的发展前景。首先,我们看好公司调整门店盈利质量提升的前景。公司主动放缓扩张速度,深入调整门店,带来盈利能力的提升,预计未来收入增速稳健的同时利润能保持较快增长。其次,我们看好公司发展模式带来的经营优势。公司高密度的门店布局有助于发挥规模效应,迅速树立起竞争壁垒,标准化的门店扩张模式有助于可复制可持续发展,以及树立良好的品牌优势。最后,我们看好公司零售药店龙头地位和巨大的成长潜力。公司作为全国数一数二的零售药店龙头,在零售药店连锁化趋势下有望继续整合市场,公司扎根西南面向全国发展空间巨大。我们看好公司未来利润的快速增长,预测2018-2020年归母净利润为5.84/6.35/7.31亿元,对应EPS 为1.03/1.12/1.29元,对应PE为22/20/17倍。给予“推荐”评级。
    风险提示
    公司门店布局不及预期,药品质量问题的风险,市场竞争加剧的风险。

伟明环保:运营为本,在手订单充沛,良好现金流支撑全国项目扩张

深耕垃圾焚烧运营二十载,在手订单充沛:自成立以来,公司一直专注于城市生活垃圾焚烧发电业务,拥有突出的项目投资、建设和运营业绩。2018年累计中标项目规模达到0.67万吨/日。目前在手项目合计2.30万吨/日,其中已投产运营1.12万吨/日,在建、筹建1.18万吨/日。我们预计2017-2020年公司垃圾焚烧实际运营规模的复合增速将达24%。
    运营优秀且成长性佳,良好的现金流支撑公司项目扩张:公司的项目主要位于经济发达的江浙地区,垃圾热值较高使得公司吨垃圾上网电量高。同时公司拥有自主产权的核心设备技术,一方面可以控制项目的投资成本,同时也可减少运营故障率,提升运营效率。公司垃圾焚烧运营的毛利率稳定在60%以上(同行一般为40-50%),净利率超45%。控制成本得当,期间费用率和负债率较低,现金流良好。经营活动现金流/营收和经营活动现金流净额净利润均大于100%,良好的现金流将支撑公司进行项目拓展。
    垃圾焚烧将成主流,至2020年我国垃圾焚烧运营市场有望达到400亿元年:相较其他处理方式,垃圾焚烧在“减量化、资源化、无害化”更胜一筹,已经成为最重要的垃圾处置方式。根据我们预测,2020年生活垃圾焚烧处理产能将达到 59.1万吨/日,而2017年仅为31.5万吨/日。年均复合增长率有望达到23%。至2020年,我国垃圾焚烧运营市场有望达到400亿元/年。伟明环保有望在这一轮的扩张中继续巩固其竞争优势和行业地位。
    财务预测与投资建议我们预测2018-2020年公司归母净利润为6.5/7.6/9.3亿元,对应EPS 为0.95/1.11/1.35元,对应PE 为24.3x/20.7x/17.1x。伟明环保的主业为垃圾焚烧运营,拥有较稳定可预测的运营收入和现金流。我们根据DCF 估值法给予目标价29.6元,首次给予买入。
    风险提示行业竞争激烈的风险;项目建设进度低于预期的风险。

好想你:“百好”融合加深,冻干食品成新增长点

事件:近期,我们参加好想你临时股东大会,与公司领导就公司经营情况和发展战略进行交流。 百草味:线上增速表现亮眼,“好百"融合进一步加深。1、据天猫旗舰店数据显示,百草味1-8 月份销售增速约30%,保持较好的增长态势,在三大零食电商巨头中增速最快。在产品端公司继续实施产品差异化、高性价比的策略,90 日鲜每日坚果等新品增长迅猛。公司积极扩充产品品类,布局线下渠道,现在已经和阿里新零售、京东新通路开展合作,进入大润发、沃尔玛等商超渠道, 未来公司将开出线下体验店,加码新零售。目前零食电商三巨头垄断态势已十分明显,收割小品牌市场份额,有望实现20%-30%销售增长。2、此次董事会换届,好想你董事长邱总和总经理王总进入公司新一届董事会,供应链总监周总成为监事会成员,预示着“好百”在管理层层面的融合加深,预期未来双方在产品、销售、经营层面开展进一步的合作,发挥更好的协同效应。
    好想你本部:4.0 门店升级提升渠道效率,冻干食品成新增长点。1、公司在今年6 月份对部分门店升级至4.0 版本,聚焦“极致体验+生态运营+数据驱动” 的商业模式,利用数字化技术,塑造极致的个性化体验,打造好想你新一代健康冻干食品门店商业生态。新门店在客流量和营销额上较之前均有明显提升, 渠道效率大幅改善,未来公司将快速推进好想你门店的升级转型。2、在传统枣类产品之外,公司加码新一代健康食品--冻干食品,核心大单品清菲菲(红枣银耳汤)自2017 年上市以来销售额近5000 万,简单枣面等轻食化产品市场需求火爆。公司进一步延伸产品线至冻干水果类产品,唱歌的果(冻干果干)、好想(溶果)、混合果脆等新品陆续上市,SKU 进一步丰富。冻干食品作为新一代健康食品,市场需求空间巨大,公司作为该领域先行者抢占先机,冻干食品将成为公司新增长点。
    盈利预测与投资建议。好想你本部枣类和冻干食品双轮驱动成长,百草味继续享受线上流量红利,保持高速增长,“双百”融合加深,发挥协同效应。预计2018-2020 年公司收入分别为53.4 亿(+31.2%)、67.6 亿(+26.6%)、85.1 亿元(+25.9%),归母净利润1.88 亿(+76.4%)、2.68 亿(+42%)、3.74 亿(+39.6%),EPS 分别为0.37 元、0.52 元、0.72 元,对应PE 为23X、16X、12X,首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:原材料价格或大幅波动;零食线上增速或有放缓风险;冻干食品行业增速或不及预期。

福能股份:剑指长乐外海,海上风电再蓄力

剑指长乐外海,奋战GW 级别海上风电资源
    公司持有海峡发电35%股权,本次公司与海峡发电共同设立福能海峡发电开发B、C 区800MW 海上风电项目,有助公司后续新增海上风电权益装机规模545MW,相当于公司目前风电在运规模75%,如后续顺利建设投产,将显著增厚公司利润。此外考虑长乐外海整体规划装机高达1.8GW,如按计划顺利完成相应开发,公司远期于长乐外海获取的海上风电权益装机规模有望接近1GW。
    再次蓄力,海上风电航母有望扬帆远航
    福能海峡发电的设立,为公司后续开发长乐外海海上风电项目储备基础,此外考虑公司于平海湾、兴化湾、漳州六鳌等海域储备的其他海上风电项目,远期海上风电权益装机有望超过2GW。近期,公司平海湾F 区项目主体工程正式开工,为福能集团打造“海上风电航母”的发展战略开了一个好头。我们认为,考虑福建省整体海上风电资源体量及质量,以及公司发展海上风电的决心,福能集团“海上风电航母”有望在未来扬帆远航。
    维持“买入”评级
    我们预计,公司在2018~2020年将实现12.30亿元、15.18亿元、16.71亿元净利润,当前股本下EPS 0.79元、0.98元、1.08元,对应9.9倍、8.0倍、7.3倍P/E。维持“买入”评级。
    风险提示:
    煤炭价格或上涨、电站单位造价或超预期。

国电南瑞半年报点评:产业布局优化初见成效,电网自动化及信通快速增长

事件: 2018年8月28日,公司公布2018年半年度报告。2018H1公司实现营业总收入105.57亿元,同比增长20.09%;实现归母净利润13.52亿元,同比增长50.77%;ROE(加权)为6.13%,较同期增加1.40个百分点。
    点评:
    优化产业布局初见成效,电网自动化及信通业务快速增长 公司在并购南瑞继保之后,积极进行产业布局调整,设立了南瑞研究院、电网事业部、信通事业部、发电事业部、工业事业部,深入发展电网自动化及信通业务。电网自动化及工控业务收入66.52亿元(YoY+36.28%),集中招标市场集中度同比提升,中标了南网总调电力监控、山东交直流混合配电网、重庆租赁、徐州地铁2号线、北京地铁3号线等重大项目。信通业务实现收入14.26亿元(YoY+49.58%),如期实现高速增长,中标了数据网网络管理、数据仓库一体机、电力调控分中心自动化、海量准实时数据服务平台运维等项目。随着能源生产消费方式转变,再电气化进程加快推进,新能源高比例接入、新型用能设备广泛应用,传统电网的物理特性、运行模式、市场形态发生了根本改变,正在向“广泛互联、智能互动、灵活柔性、安全可控”的新一代电力系统加快演进。再此背景下,我们认为国内电网投资向加强电网本质安全和电网智能化、加深现代信息技术与电网技术融合方面倾斜的趋势愈发明显,公司的电网自动化及信通业务有望持续保持高增长。
    继保业务同比略有下滑,与直流项目工程进度有关 继保与柔性输电依旧是公司弹性最大的板块,2018H1实现营收13.85亿元(YoY-22.17%),积极参与了张北柔性直流、山东特高压交流环网等多项示范工程,直流断路器和高速测量等核心装备实现突破。从子公司方面来看,2018H1继保电气实现净利润7.19亿元(YoY+77.97%),继保工程实现净利润0.93亿元(YoY-18.42%),中电普瑞实现净利润0.87亿元(YoY-52.88%)。日前国家能源局印发了《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》,《通知》提出将在2019-2020年核准开工9条重点输变电工程(7直2交),其中直流特高压占据了主要比例。南瑞继保凭借在直流特高压和柔性直流的产品优势,我们认为未来将受益于直流特高压的又一次建设高峰。
    持续加大研发投入,三项费用率有所上升 2018H1公司研发投入7.41亿元(YoY+21.88%),继续保持高增长,主要突破了特高压直流故障分析及协同处置、多端柔性直流控制保护、智能配电监控终端、新型“三跨”视频监控装置、通用型量子VPN和加密卡等关键技术。在三项费用率方面,2018H1公司销售费用率5.93%,较去年同期上升了0.89pct.;管理费用率8.55%,较去年同期上升了1.89pct.;我们观察到,销售费用和管理费用上升的主要原因都来自于重组之后职工薪酬的上升,分别影响了当期销售费用0.65亿元、管理费用0.77亿元。
    盈利预测与估值:
    考虑到公司目前电网自动化及信息通信业务的高速增长以及继保和柔性直流业务有望受益特高压密集建设计划的背景,我们测算公司-20年EPS分别为0.93、1.17、1.42元人民币,对应市盈率为18.46、、12.13倍,以25倍PE给出其目标价23.25元,首次给予其“强烈推荐”评级。
    风险提示:
    电网自动化进程不及预期;电网安全建设不及预期;电网信息通信发展不及预期;特高压建设进度不及预期等。

艾华集团:成本压力企稳,业绩稳健,加速高端国产替代

经营业绩增长平稳,日系进口替代进程加速。公司是国内铝电解电容龙头,2015年全球市占率为4.7%,相较全球前三厂商合计50%的市场份额而言,存在巨大的提升空间。公司过去5年营业收入CAGR为15.72%,归母净利润CAGR为24.96%,收入利润规模稳步增长,产品结构愈加均衡。随着日系龙头厂商改善盈利结构,逐步退出低端市场,以公司为代表的国内厂商迎来扩大市场份额的良机。
    短期成本压力逐渐缓解,产业链一体化优势应对长期成本波动。受到电极箔厂环保政策管控影响,铝电解电容行业上游产能受限,原材料价格压力持续至2018年二季度,间接造成行业集中度提升。2018年二季度,公司毛利率和净利率企稳回升,毛利率和净利率环比上涨,从长期来看,公司拥有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”的完整产业链,随着布局的电极箔产能逐步释放,公司成本压力将得到长期、有效的缓解。
    ?稳步扩大产能,积极布局MLPC等高端、高性能产品。公司通过可转债募集资金投资新建生产线,主要用于现有中低端产品的产品升级和产能提高,以及MLPC等高端、高性能铝电解电容器的生产制造,项目达产后,产值将实现翻倍以上增长。此外,公司积极推进固态电容和MLPC的技术布局,逐步向中高端市场扩展,成长路径清晰。从行业趋势来看,公司有望受益于行业集中度提升和下游中高端需求井喷,带动公司业绩进入增长快车道。
    给予“谨慎推荐”评级。公司业绩增长逻辑是在行业集中度提升和国内厂商替代进口背景下,依靠产业链一体化优势和产能布局充分对接市场中低端和高端需求。我们预测公司2018-2020年EPS为0.95元、1.05元、1.22元,按照最新股价计算,对应PE为24.59x、22.25x、19.15x。对比国内铝电解电容上市公司江海股份当前PE(TTM)为21.2x,综合考虑宏观、市场、行业等多重因素,给予公司2018年底PE为22-27x,对应合理估值区间为20.9-25.65元,给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示:电极箔价格继续上行、新增产能释放进度不及预期、MLPC市场需求不及预期

四创电子动态点评:市场环境改善,盈利能力提升

市场环境改善,盈利能力提升。市场需求方面,军用雷达领域,军改的影响逐渐消除,设备采购有望重回正轨;民用雷达领域,随着国产设备实力的提升和示范应用的增多,空管装备国产化进程有望加速。公司经营层面,一方面,逐步加大自主产品销售,提升智慧产业盈利能力;另一方面,强化工程和采购管理,从工程效益和采购成本着手,提升经营效益。
    子集团完成工商注册,业务开展有序推进。以中国电科第八研究所、第十六研究所、第三十八研究所和第四十三研究所为基础的中电博微电子有限公司已经完成工商注册,子集团运转有序展开。一方面,子集团以实体空间安全的智慧感知为统领,各研究所之间将强化业务协同,形成合力,提升整体实力,公司业务发展有望受益;另一方面,作为上市平台,子集团建设的推进有望加速资产证券化,公司有望获得资产注入。
    盈利预测和投资评级:增持评级。公司产品需求的市场环境改善,经营管理的强化提升企业盈利能力,子集团建设有序推进。预计2018-2020年归母净利润分别为2.58亿元、3.19亿元以及3.88亿元,对应EPS分别为1.62元、2.01元及2.44元,对应当前股价PE分别为27倍、22倍及18倍;维持增持评级。
    风险提示:1)军品采购恢复不及预期;2)空管雷达国产化不及预期;3)资产注入的不确定性;4)系统性风险。

超图软件:三季报预告高增长,新兴业务全面开花

事件:公司预告2018年前三季度净利润同比增长40%-60%,净利润为9,805万元-11,206万元。公司第三季度单季预计净利润同比增长35%-60%,净利润为5,942万元—7,043万元。
    三季报预告高增长再度坚定市场对于业绩增长持续性的信心。公司2018年上半年实现净利润3,949.42万元,同比增长51.78%,打消了市场对于公司高增长持续性的担忧。此次再次预告2018年前三季度净利润同比增长40%-60%,继续保持强劲增长的势头,进一步坚定市场对于公司业绩高增长持续性的信心。
    军工业务全面突破,由战略储备期转向项目落地期。公司中报披露拳头产品军用时空信息云的研制工作已经结束,现在已经开始快速的推广扩张,其他包括作战指挥、基地演习的联合导调领域、营区管理等领域已经有了成熟解决方案,借“军民融合”的东风公司产品已进入军工主流应用领域,军工市场潜在规模或不亚于民用的市场,公司大国防业务初见成效,由战略储备期转向项目落地期。
    “互联网+不动产登记”结合带来新增应用系统和数据服务的蓝海市场。1、金融财税等领域:全国各大银行、税务等机构都需调用不动产相关数据来办理业务,在不动产登记基本实现全国联网后,新建应用系统来对接多个部门之间的互联互通、挖掘不动产登记数据潜在应用价值具有广阔的市场空间。公司在青岛、临沂、柳州等地试点不动产数据与银行、法院、税务等部门的共享模式,并已经实现一定规模的收入;2、便民服务领域:国务院《全国深化“放管服”改革转变政府职能电视电话会议重点任务分工方案》要求,2019年6月底前所有直辖市、副省级城市和省会城市将全面实施“互联网+不动产登记”,公司已经进一步升级不动产登记平台功能,深度融合“互联网+”、“PC”端和“移动”端双轨并行,“线上”和“线下”协调联动,公司不动产查询一体机已在多个地市投入应用,未来存在较大规模的线上线下新系统的建设需求。
    三调业务商机储备充分,下半年迎接市场全面启动的高峰。2018年2月,国务院印发了《第三次全国土地调查实施方案》,进一步明确了国土三调的目标任务和调查内容。根据国家发布的三调相关技术方案要求,结合在国土行业近二十年的信息化建设经验,公司研发了集外业调查、数据建库、数据管理和共享应用等四款软件在内的三调软件产品,为国土三调提供完整、有效的解决方案。公司已中标多个国家和省市级国土三调项目,目前商机储备充足。随着下半年市场全面启动,国土三调项目将不断落地,三调业务将得到有力释放。
    时空大数据与云平台业务作为城市信息化基础设施,市场空间被严重低估。作为“智慧城市”整体框架中一个重要的、不可缺少的时空基础设施,是建设智慧城市的关键性基础信息平台。2017年国家测绘地理信息局出台《智慧城市时空大数据与云平台建设技术大纲》(2017版),进一步明确了时空信息云平台作为时空基础设施的基础,将以数据服务、功能服务、接口服务、基础设施服务和知识服务为核心,形成服务资源池,建立服务引擎、地名地址引擎、业务流引擎和知识化引擎,通过云服务系统,为各种业务应用提供按需服务。公司核心的地理信息共享交换平台及时空云平台产品已在重庆、大连、西安、呼和浩特、石家庄、郑州、兰州、南宁、桂林、柳州、克拉玛依等近百个城市开展应用。
    投资建议:公司作为极为稀缺能够在基础软件领域战胜海外巨头取得市场龙头地位的企业,以云计算为技术基础,正从不动产登记迈向资产数据应用系统建设的高峰,此外国土三调、时空信息云平台、军工、环保、城规、海外等各个新兴业务层出不穷,国产软件龙头进入新的跨越式发展期,预计2018-2019年EPS分别为0.68元、0.94元,维持“买入-A”评级,上调6个月目标价至28元。
    风险提示:土地三调市场落地进度不及预期。

万华化学深度报告:三大业务齐头并进,化工巨头扬帆起航

MDI行业维持高景气,市场供需维持紧平衡
    MDI业务是公司核心业务,也是公司的主要收益来源,MDI行业具有高壁垒、高投入的特点,呈现寡头垄断格局,万华作为全球最大的MDI供应商,具有210万吨/年的产能,目前来看,MDI市场长期保持紧平衡,2017年国内合成装置产能为305万吨,同比增长6%,消费量为205万吨,同比增长7%,2018-2020年之间新增供给有限,预计MDI供需仍将保持紧平衡,行业高景气有望持续。
    石化产业为公司一体化、多元化发展提供坚实基础
    公司投资178亿积极布局上游石化产业链,包括100万吨/年的PDH装置、40万吨/年PVC装置、15万吨/年PO装置、45万吨/年LLDPE、30/65万吨/年PO/SM装置和5万吨/年的丁二烯装置,石化产业链的拓宽,给公司一体化产业链、产品多元化的发展提供了坚实基础,一方面上游石化的产品能与现有MDI产品实现高度的“耦合”,提高循环经济降低成本;另一方面,石化产品的开展能有效的避免外部原料供应不足等风险,实现了产品的多元化,随着石化产品的逐步放量,能给公司提供稳定的增长点,也从源头上保证了万华产业链的成本优势。
    特种化学品+新材料给公司未来发展保驾护航
    公司积极布局特种化学品+新材料板块,这部分业务主要涵盖产品为SAP、TPU、PC、PMMA、ADI等,它们都是现在具备高附加值的产品,所涉及的下游行业也多为像水性涂料、导光板、电子电器等朝阳产业。公司作为国内最大的PUD、聚醚多元醇、聚氨酯制造商,具备品种齐全的ADI制造商,全球第二的TPU制造商,随着下游朝阳产业的带动,未来发展可期。
    盈利预测与投资建议:预计2018年、2019年公司分别实现归母净利135.63、160.93亿,对应EPS分别为4.96元、5.89元;对应当前股价PE分别为8.47倍、7.14倍;强烈推荐,给与“买入”评级。
    风险因素:MDI价格大幅下降风险、石化业务价格下降风险。

三安光电:拟回购2至8亿元

持续增持和回购:董事会决议拟回购2-8亿元。按最高18元的回购价格计算,回购数量为1,112--4,445万股,约占总股本的0.2727--1.0899%。回购最高价高于当前股价22%,具体回购价格由股东大会授权董事会在回购实施期间确定。公司数位高管近期刚完成近1200万元增持,均价16.33元。大股东在5月至8月初完成增持6.2亿元,均价20.37元。
    LED业务持续增长:全球龙头的规模优势和气体、衬底等自制的垂直一体化布局优势带来三安的持续竞争力。三安持续扩充LED芯片产能,市场份额有望从20%提升至40%。mini-LED和micro-LED将带来数倍于当前市场的空间,并有望在四季度实现商用产品的批量化。LED逐步成为汽车照明的主流,全资子公司安瑞光电已成为北汽等多家汽车品牌的供应商,客户规模及层次正在稳定提升。
    化合物半导体快速放量中:化合物半导体子公司三安集成上半年实现6700万元营收,同比远超去年同期的480万元,也是去年下半年2110万元营收的三倍以上。在中兴事件后,化合物半导体国产化需求进一步急迫,给三安带来战略发展机遇。公司SiC业务进展顺利,有望在电力电子等应用领域实现进一步批量化。5G将带来化合物半导体需求的高增长,公司砷化镓射频产品出货客户累计58家,14家客户已量产。核高基重大专项—5G移动通信功放芯片项目按计划正常进行中。光通讯芯片已累计送样26件,部分产品实现量产并已实现销售。
    财务预测与投资建议
    公司上半年经营性净现金流18.6亿元,同比增长超过40%。公司股价自17年10月下跌已超过50%。我们预测公司18-20年EPS分别为0.96/1.18/1.43元(原预测为1.04/1.33/1.67元,根据中报情况调整芯片和半导体的营收),根据可比公司给予公司18年21倍PE,对应目标价为20.16元。
    风险提示
    LED需求不达预期、化合物半导体客户认证进展不达预期。

中航资本事件点评:设立高规格军工产业基金,打通集团间优质资产资源

本报告导读:
    公司与强力央企军工集团发起设立高规格军民融合产业基金,将进一步打通央企军工集团优质资产端资源,与公司自身产业投资和多元金融业务协同空间广阔。事件:
    9月18日晚公告,公司出资6000万元(持股51.28%)设立惠华基金,拓展军工相关产业布局。
    点评:
    维持“增持”评级,维持目标价9.38元,对应18P/E 23X。公司出资6000万元与电科投资、核建设资本等股东共同发起设立惠华基金拓展军工产业投资,基金公司注册资本1.17亿元,公司出资6000万元持股51.28%。公司与强力央企军工集团发起设立高规格军民融合产业基金,将构建跨集团军工资产投融资平台,进一步打通央企军工集团优质资产端资源,与公司自身产业投资和多元金融业务协同空间广阔。金融板块业绩增势强劲维持公司2018-20年EPS 0.40/0.47/0.55元,独特的产融结合优势将提升公司长期盈利能力,公司军工资产端优势强化有望提升公司估值,增持。
    设立高规格军民融合产业投资基金,打通集团间优质资产资源。1)公司作为中航工业集团唯一金控平台,与中电科、中核建两家强力央企军工集团合作,组建基金管理公司拓展军工相关产业布局,是落实国家军民深度融合战略的重要部署,基金立意高远。2)军民融合发展进入战略机遇期惠华基金作为高规格军工产业投资基金的管理人,有望获得稳定的管理费收入和业绩提成,为公司贡献增量业绩。3)我们预计,通过该高规格军工产业基金,公司有望构建跨集团军工资产投融资平台,进一步打通各央企军工集团优质资产端资源,与公司自身产业投资和多元金融业务协同空间广阔,独特的产融结合优势将提升公司长期盈利能力。
    金融板块业绩强劲,外延布局不断加码。1)公司旗下金融子公司中航信托中航租赁、中航财务18H1净利润分别同比+26%/+43%/+58%,业绩强势强劲,后续股权投资项目退出有望进一步增益下半年业绩。2)今年以来,中航资本本部沿着军工产业投资和金融股权多元布局两条主线进行多项外延投资,公司先后参股地方AMC和广发银行,多元金融布局不断深化,牌照间协同效应提升。
    催化剂:引入战投事项推进;军工产业布局深化。
    风险提示:监管政策或市场波动造成业绩不达预期。

老百姓:收购安徽政通大药房,进一步巩固合肥市场

收购安徽政通大药房,巩固合肥区域市场。公司公告全资子公司安徽百姓缘以3200万元及500万以内商品价值收购安徽政通医药零售业务及其相关资产,获得其12家直营门店。安徽政通门店位于合肥主城区,门店面积1380平米。2017年全年收入2018万,净利-114万;2018H收入1461万,净利-57万,预计2019年安徽政通12家门店可实现营收3582万元,净利275万元。我们估算此次收购对应2018年和2019年的PS分别为1.1倍和0.89倍(不含商品价值)。收购股东方签订竞业限制,承诺不再从事零售业务。此次收购完成后将与公司合肥区域门店形成合力,进一步拓展和巩固安徽市场。整体看我们认为价格较为合理。
    并购步伐未曾放缓,跨区域扩张经验丰富。尽管市场担心在多方资金角逐下药店收购价格提升会影响现有上市公司收购,但老百姓今年的并购步伐未曾放缓,截止目前公司公告18年并购项目共计10起,剔除收购广东公司少数股权,其余9起均为对外扩张,涉及区域广西、江苏常州、江苏无锡、宁夏、安徽、湖南郴州等地。公司门店分布全国17个省,跨区域扩张经验丰富,在药店收购价格走高的趋势下,公司在自建与收购之间有更大的选择空间。
    药店板块长期逻辑不变。近日市场可能对药店板块过于悲观。(1)前期市场担心社保缴费政策变化会影响药店业绩,但目前国务院常务会议已经要求适当降低社保费率,意味着社保缴纳对零售药店的影响将远低于测算水平。另外增值税率下调以及小规模纳税人等政策的执行也会对药店业绩带来直接提升。多方因素对冲,我们认为社保缴费对药店业绩成长影响不大。(2)市场可能担心互联网对零售药店的冲击,代表企业阿里健康和平安好医生。我们认为药店终端卡位能力极强,药店消费人群以缺乏网购习惯的老年人为主,互联网在较长时间内仍难成为主流购药渠道。而从目前互联网企业的动作来看,在布局网售药品时也更倾向于O2O而非B2C,因此药店终端影响力不会削弱,我们更看好双方的合作而非竞争。我们认为行业整合逻辑不断验证。我们一直强调资金面对行业整合的推进作用,17年上市药店新一轮融资到位后药店行业将在18年掀起新的整合潮。目前几家上市公司的并购动作已经逐步验证我们的判断。
    维持强烈推荐。公司门店分布于全国17个省,跨区域扩张经验丰富,具备成为全国性大型连锁药房的潜质,预测18-19年净利增25%、30%,维持强烈推荐。
    风险提示:降价风险,并购整合风险。

梦百合:毛利率回升,利润增长即将兑现

人民币贬值,毛利率改善明显。今年上半年,人民币兑美元汇率由6.28的高点贬至6.62,当前人民币兑美元汇率达到6.85。公司产品主要销往美国,原材料主要采购于国内,人民币贬值,增加公司收入,明显改善公司毛利率。
    万华化学30万吨TDI生产项目投产在即,原材料持续降价可期,毛利率有望继续回升。自2016年起,国际TDI市场即处于供不应求的局面。今年上半年TDI价格回落,公司毛利率迅速改善,其中Q1/Q2毛利率分别为24.9%/31.61%,扣非净利率分别为-0.2%/8.39%。今年万华化学30万吨TDI生产项目预计下半年正式投产。沙特Sadara20万吨TDI项目于2017Q3正式投产,当前尚处于产能爬坡期,未来产能将持续释放。另外烟台巨力年产15万吨TDI项目预计于2019Q2投产,福建石化年产20万吨TDI项目预计于2020Q4投产,将大大改善当前供不应求的局面,原材料继续降价可期,毛利率预计将持续改善。
    全球布局,降低成本和风险。公司海外布局兼顾原材料产地与市场地理位置,产能持续释放的过程中,抗风险能力大大增强。公司塞尔维亚工厂于2015年正式投产,预计产能5000万欧元,主要供给美国市场。当前仍处于产能爬坡期,预计年底单月产值可达到设计产能。公司美国工厂落地在即,预计明年可投产。美国市场占公司总营收约45%,美国工厂的投产将有利于公司规避贸易战风险并贴近主要市场,提升市场反应度。公司当前有约25%的产品不在美国2000亿征税清单中,随着塞尔维亚和美国工厂的产能落地和释放,未来预计将有约75%的产品不受贸易战影响。公司产品性价比高、竞争力强,贸易战对公司影响有限。
    盈利与估值预测:预计公司2018-2020年EPS分别为0.92元、1.69元、2.17元,对应PE分别为16X、9X、7X。
    风险提示:原材料价格波动,人民币汇率波动,中美贸易战升级。

东港股份:与蚂蚁区块链强强联合,区块链革新电子发票行业格局

公司公告与蚂蚁区块链签订合作伙伴框架协议。公司公告与北京蚂蚁云金融信息服务有限公司(简称:“蚂蚁区块链”)签订了《蚂蚁区块链合作伙伴框架协议》共同拓展区块链市场。蚂蚁区块链将为公司提供产品架构技术支持和培训认证、品牌展现及推广机会等,共同在税务、财政和金融三大领域开展建立长期、深度的合作。
    蚂蚁区块链技术优势突出,蚂蚁区块链技术基础+东港股份客户基础实现强强联合。蚂蚁区块链是蚂蚁金服全资子公司,其提供的蚂蚁区块链产品及服务是蚂蚁金服自主研发的高性能、全球部署及强隐私保护的金融级联盟区块链技术,目前已在慈善捐助、互助保险、商品溯源、城市生活服务等领域落地生产级系统。东港股份在金融、税务、财政等领域提供服务的积累与沉淀多年,客户关系稳定。双方强强联合,将区块链技术应用至税务、财政、金融等领域,推动区块链相关技术服务的发展,从而为政府、企事业单位和社会公众提供更多、更便捷、更实惠的技术服务,推动电子发票、电子票据行业发展。
    区块链+税务:区块链技术摆脱税控盘、革新电子发票行业,依托支付宝平台实现快速推广。公司与蚂蚁区块链的合作在税务方面的合作,将根据国家税务总局金税三期对电子发票的要求,利用区块链技术,研发并实现开具可入帐报销的块链电子发票,并在支付宝和瑞宏平台上查询、查验真伪和溯源。区块链技术应用至电子发票行业将实现对电子发票行业的革新,摆脱发票开具对税控盘的依赖,并且让电子发票具备了全流程完整追溯、信息不可篡改等特性,完善发票全流程监管。截止2018年3月31日,蚂蚁金服旗下支付宝平台全球用户8.7亿,依托支付宝平台为基础,区块链电子发票对接消费者与商家、政府税务部门,将有效构建税务闭环,提升发票使用周转效率。 区块链+财政&金融:巩固公司在票据行业的优势地位,对冲纸质票据需求下滑风险。公司与蚂蚁区块链的合作还将在财政和金融领域展开合作。在财政方面,结合蚂蚁区块链在区块链、蚂蚁金融云、信用认证、智能客服等各项能力,依托东港股份多年的服务经验,利用区块链技术,在支付宝上查询、查验真伪和溯源,为财政金融服务创新提供技术支持。在金融方面,利用东港股份为银行、保险等行业提供多年服务的渠道优势,基于蚂蚁区块链的区块链、智能客服的研发能力,合作开发区块链电子合同、区块链电子保单、区块链电子存单等新型产品,并建立全国统一的管理平台。同时支持将东港股份合作的银行、保险服务整合入支付宝“城市服务”入口,为消费者提供更全面的便民公共服务。公司凭借区块链技术在财政和金融领域的应用,一方面为公司传统票据客户提供纸质票据+电子票据多层次票据服务,技术壁垒构建核心竞争优势;另一方面,公司提前布局电子票据行业,将有效对冲票据无纸化对公司传统业务的冲击。
    电子发票前景广阔,行业龙头地位显著,区块链应用有望推动电子发票快速发展。1)政策红利释放,奠定行业发展法律基础。15年8月国税增值税发票系统升级版与电子发票试点对接;9月《国务院关于加快构建大众创业万众创新支撑平台的指导意见》允许电子发票作为报销凭证;新《会计档案管理办法》16年1月1日起施行,肯定电子发票无纸化报销。2)瑞宏网行业领先。瑞宏网参与国内电子发票的多次里程碑事件,目前每月开票约2000万份,在全国范围内拓展至电商、通信、公共事业、餐饮、金融保险、医药、商超百货、教育培训、货运物流、高速公路等领域;探索区块链行业应用去中心化,构建电子发票大数据共享生态。3)支付宝、腾讯等互联网巨头涉足电子发票,加快行业快速拓展。15年12月瑞宏网与支付宝签约电子发票“城市服务”,17年9月瑞宏网和微信共同举办餐饮行业电子发票推介会,互联网巨头入局为第三方平台提供2B及2C服务提供更大空间。4)深圳试点区块链电子发票应用,推动电子发票行业新模式发展。2018年8月腾讯在深圳地区试点区块链电子发票应用,区块链电子发票新模式应用有望推动电子发票快速发展。
    公司档案存储及传统业务
    拓展600亿元电子档案管理行业,盈利能力强,快速拓展可期,增值服务空间大。1)公司提供三大服务。公司电子档案管理业务主要提供档案信息系统开发、档案的数字化加工、存量档案的专业化存储服务。收费模式包含物理存储费用及电子化服务费,以及后续调用档案服务费。2)行业空间大,盈利水平高。据测算,电子档案存储全国市场规模约500-600亿元,扣除人工及场地等成本,毛利率为30%-40%,净利率为20%以上,其中物理存储平均每箱年费在40元左右,增值服务另外收费。3)公司具有优质客户储备,持续拓展能力强,先发优势突出。公司传统票据业务积累优质客户资源和安全资质背书,持续在税务、银行、保险等领域开发客户,有望成为全国最大的电子档案管理公司。
    新订单提价及受益行业整合,印刷主业预计将实现稳健增长。1)新订单提价对冲原材料成本上涨压力。公司印刷类产品为订单制,合同期内产品价格难以提涨,受原纸价格2017年快速上涨影响,2018H1公司印刷业务毛利率下滑3.6pct。但公司订单逐步进入新一轮合同期,产品价格提涨,加之原纸价格结束过快上涨,公司印刷主业成本压力将得到有效缓解。2)环保趋严推动行业整合,公司扩建产能彰显未来信心。伴随京津冀地区环保趋严,新环保标准使得行业内其他参与者退出,公司订单受益行业整合而增加。公司济南基地扩建印刷产能,奠定未来印刷业务生产端基础,彰显印刷主业增长信心。
    强强联合蚂蚁金服,区块链电子发票落地,新业务放量加速成长,转型互联网信息综合服务商持续推进,维持增持!公司在智能卡、档案存储、电子发票、彩票立体化销售等领域持续布局,转型互联网信息综合服务商持续推进。公司员工持股计划17年2月落地(总额2.54亿元,均价26.42元/股);中嘉华及一致行动人合计持股12.73%超过喜多来(12.34%),控制权变更有望持续推进。我们维持公司2018-2020年归母净利盈利预测为3.09亿元、3.85亿和4.81亿元,对应EPS分别为0.85元、1.06元和1.32元,目前股价(14.25元)对于18-20年PE分别是17倍、13倍和11倍,维持增持!

中航沈飞公司跟踪报告:均衡交付助力营收大幅增长,股权激励+定价机制改革预期,战斗机龙头未来前景广阔

事件:公司2018年8月30日晚发布半年报:公司2018H1实现营收62.57亿元(剔除中航黑豹后YoY+1251.88%),实现归母净利润9974.74万元(剔除中航黑豹后同比增加4.90亿元)。此外公司半年报披露,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    整体来看,营收受益于产品各季度交付均衡性提高而大幅增加,毛利率上升,合并范围变化使得费用率大幅下降,公司净利润同比转正。2018年上半年公司围绕原材料供应、零件生产、装配试飞三个关键计划环节,持续强化计划体系建设,持续完善供应链管理体系,产品各季度交付均衡性提高,上半年实现营收62.57亿元,剔除中航黑豹后同比YOY+1251.88%,完成2018年度196亿元营收计划的31.92%。公司上半年毛利率为8.04%,同比+2.55pct。由于合并范围变化所致,公司上半年三项费用率大幅下降,为4.51%,同比-34.70pct(合并范围变化导致销售费用率-1.75pct,管理费用率-32.74pct;由于利息净收入同比增加,财务费用率-0.21pct)。最终营收的大幅增长,毛利率上升与费用率的大幅下降使得公司上半年实现净利润1.02亿元,剔除中航黑豹后同比增加4.92亿元,完成2018年7.18亿元净利润计划的14.21%。此外,公司半年报披露,由于产品交付节点的前移,三季度主要产品交付与上年同期相比预计将大幅改善,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    存货与现金支出环比增加反映备货需求,预付账款环比降低体现订单到收入的兑现。从存货角度来看,公司2018Q1和Q2存货分别环比增速为11.41%和4.57%(其中在产品较去年年底环比增长27.92%),从购买商品、接受劳务支付的现金支出来看,2018Q2环比提升205.25%。我们认为公司存货和现金支出的环比增长表明公司正不断应对下游需求而加大上游采购、备货。此外预付款科目来看,2018Q1和Q2公司预付款环比分别下滑2.64%与37.25%,我们认为预付款的大幅降低表明公司的订单合同正不断兑现到收入中,进一步验证产业景气度向收入端的不断传导。
    主机厂首家激励计划,将实现企业核心管理和技术人员与企业“贴身经营”,不断增强公司发展动力。公司于2018年5月15日发布《限制性股票激励计划(第一期)(草案)》。本次沈飞激励计划的出台系A股中军工板块主机厂中首家进行激励的公司。据相关公告,本激励计划拟向公司董事、高管及其他管理、技术骨干等激励对象授予407.2741万股(约占股本总额0.2915%)。
    授予价格为每股22.53元,有效期5年(2年锁定,3年解锁),分三期解锁,每期解锁条件分别为净利润复合增长率不低于10.00%/10.50%/11.00%。我们认为激励计划出台将有效促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制,充分调动公司员工积极性,实现股东利益、公司利益和经营者个人利益结合,促进公司长远发展。
    军品定价机制改革有取得突破,公司利润水平提升值得期待。1996年颁布的《军品价格管理办法》沿用至今,产品净利润率均为5%的定价模式单一,不能完全体现产品的科技含量;费率的审核导向不利于节能降耗。2013 年9 月《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工作指南》指出新立项的型号研制生产项目均由军方论证目标价格批产后按照“定价成本+5%×目标价格+激励约束利润”来定价采购。我们认为2017年,中央军委印发的《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》标志着军品定价机制改革有望取得实质性突破。目前我国军工总装类上市公司净利润率仅为2%左右,随着未来军品定价机制改革取得突破,我们认为公司利润水平的提升值得期待。
    盈利预测与投资建议。我们认为在当前中国建设战略空军,军机产业链有望保持高景气度的背景下,预计2018-2020年EPS 分别为0.63、0.78、0.98元,结合可比公司估值情况,考虑公司战斗机总装龙头的行业垄断性与稀缺性,给予公司2018年65-75倍PE估值区间,对应合理价值区间40.95-47.25元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。(1)型号订单波动、(2)定价机制改革不及预期。

北信源:调研简报

1、领先布局国产自主可控,终端信息安全市场龙头地位稳固
    信息安全领域,公司三款国产化安全产品(北信源主机审计与监控系统、北信源身份鉴别系统以及北信源旗下景云网络防病毒系统)分别入选第一期国产化信息产品《适配名录》,公司领先布局国产自主可控成果显著。公司致力于内网终端安全管理,除传统的Windows终端外,目前公司主机安全产品线已经覆盖国产化、虚拟化、移动、工控等终端类型,终端信息安全市场龙头地位稳固。未来公司将与众多国产化生态链企业合力打造自主可控安全生态体系,为行业客户提供安全、可信、适用的国产自主可控软硬件一体化解决方案。
    2、大数据核心竞争优势明显,收入有望实现超预期增长
    大数据领域,公司努力打造以“大数据”为基础的新一代内网安全产品生态体系。公司大数据分析系统的前端可进行更大时空范围的数据采集与存储,后端可进行基于安全分析模型的深度挖掘分析,竞争优势明显。目前,公司大数据分系统广泛应用于公安、金融、能源等行业,2017年收入达到2500万,预计2018年相关收入将达到5000万以上,收入可能实现翻倍增长。
    3、公司互联网战略产品,“信源豆豆”呈现可持续发展态势
    互联网领域,公司全力打造“新一代互联网安全聚合通道-信源豆豆Linkdood”。信源豆豆是以即时通信为基础的安全可信聚合平台,有效满足了万物互联时代的通信需求。在国家推进自主可控的浪潮下,信源豆豆积极进行国产化的适配,目前是唯一的一款能够运行在国产化操作系统的即时通讯产品,未来呈现出可持续发展态势。
    4、投资建议
    考虑公司技术壁垒及客户资源优势,预计公司2018-2020年实现归母净利润1.65、2.01、2.59亿元,对应当前市值的估值为35、28、22倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:国家相关政策变化风险、公司市场拓展不及预期。

雪榕生物:金针菇价格腾飞,带动公司业绩超预期

事件:公司发布2018年前三季度业绩预告,前三季度预计实现净利1.2-1.5亿元,同比增50.5%-79.6%,单三季度实现净利润0.9-1.2亿,同比增加120.5%-177.5%,业绩超出预期。
    金针菇价格快速回升,拉动业绩超预期。三季度业绩提升的主要原因是食用菌产品价格的季节性波动,同时2018年第三季度台风、水灾等自然灾害对部分蔬菜种植地区造成严重影响,蔬菜供应偏紧,食用菌产品价格随蔬菜价格快速回升。7-9月金针菇全国平均价分别为5.8、6.8、7.8元/公斤,9月价格最高达8.2元/公斤,公司第三季度部分月份食用菌产品的月均销售价格已创近三年高点。
    寿光水灾致使蔬菜价格上涨。水灾寿光蔬菜大棚受淹面积达到14.3万亩,约占全市蔬菜大棚面积的20.6%,产量损失约为30.9万吨,占全年产量6.9%。全国蔬菜价格八月整体上涨,农业农村部重点监测的28种蔬菜今年8月的均价为4.0元/公斤,而2015-2017年分别为3.9、3.7、3.9元/公斤,我们预计三四季度蔬菜价格将继续上升。由于金针菇价格与蔬菜价格强相关,且下半年随着消费旺季冬季的来临,以及农民菇由于天气渐冷导致种植难度加大,供给快速减少,我们预计下半年金针价格会继续攀高。
    公司在行业整合中优势明显。截止2016年9月,全国食用菌工厂化生产企业数量共590家,比2012年减少198家,年均降幅达6.9%。近年来工厂化生产食用菌企业不断涌现,市场竞争加剧,企业优胜劣汰、数量减少,行业整合进度加快。雪榕生物作为行业内唯一一家全国销售渠道布局企业,拥有健全的运输体系和遍布全国的生产基地,能够相对有效的对抗由于价格幅度变动大而产生的价格风险。所以我们认为未来雪榕生物在行业整合中占有优势。
    盈利预测与评级。考虑公司三季度收到约2000万土地补贴费用,我们上调公司2018年非经常性损益。预计2018-2020年EPS分别为0.65元、0.72元、0.95元。对应动态PE为12倍、11倍和8倍。考虑行业2019年平均15倍估值,给予公司2019年目标估值15倍,目标价10.8元,维持“买入”评级。
    风险提示:市场竞争加剧导致产品价格下降的风险;销售价格及利润季节性波动风险;毛利率下降的风险;业务规模扩大可能导致的管理风险。

石基信息:收购云Pms厂商StayNTouch,云化和全球化提速

全资收购美国移动端云PMS厂商StayNTouch。根据公司公众平台信息,9月18日,石基宣布全资收购美国酒店云PMS厂商StayNTouch。StayNTouch成立于2012年,是一家酒店云服务供应商,专注于为酒店提供移动化云SaaS形式的PMS(客房管理系统)。该云PMS同时适用于平板电脑和手机端,赋能酒店多触点,为宾客提供极致住房服务与体验。在此次全资收购之前,2016年2月,石基曾经参与投资StayNTouch,当时StayNTouch融资950万美元,领投企业为美国差旅管理服务商Concur旗下的PerfectTripFund(完美旅程基金)。全资收购前,石基对StayNTouch的持股为22.6%。我们认为,此次全资收购StayNTouch有望继续加快石基的全球化布局。而且,在这里我们需要注意的是两个地方,一个是StayNTouch的所在地是在美国,一个是StayNTouch提供的是云端的移动化解决方案。从中我们可以看出,第一,石基云化和全球化已经在美国全面展开;第二,云化的解决方案更加丰富,满足高星级酒店的全方位的云化需求,包括PC端和移动端(手机端和Pad端)。StayNTouch快速的成长性和客户增长是促成此次收购的重要原因。
    StayNTouch:高星级移动端云PMS。StayNTouch位于美国华盛顿特区。(1)业务:移动PMS云。StayNTouch为高星级酒店提供移动端的云PMS产品,不仅适用于小型酒店,也适用于房间数超过1000间的大型酒店。(2)产品功能强大。StayNTouch的云PMS产品策略为移动优先,客人可以在移动设备上使用该公司开发的酒店移动APP,在酒店界面进行自助式入住和离店、接收房间升级促销信息、查看消费账单及享受其他服务。酒店的前台及客房管理员工可以在任何一台支持Wi-Fi的触摸设备上,使用PMS的触摸优化扩展功能,包括信用卡支付以及通过任何一台平板电脑加密客房钥匙。(3)客户:高星级酒店。StayNTouch的产品客户主要是高星级酒店,覆盖美国和欧洲地区,全球服务的酒店覆盖9万多个房间。典型客户包括:迈阿密海滩枫丹白露酒店、旧金山日航酒店、美高梅国际酒店集团、芝加哥汤普森酒店、优特尔时代广场酒店、JoieDeVivre酒店以及新英格兰GreatWolf酒店。
    关注点1:全球化布局已经很深入。在此次收购中,我们应该注意到的一点是StayNTouch的所在地:美国华盛顿特区。结合之前石基在美国的布局,包括成立的美国子公司Shiji(US)以及在亚特拉大的办公室(公司预计2018年底该办公室员工超过100人)。此次又全资收购美国本土移动端云PMS领先企业,这说明石基在美国的业务布局已经非常深入。我们知道,目前全球前五大酒店集团中,有三家来自美国,分别是万豪、希尔顿和欧德姆。而如果石基要实现其全球化战略,美国是其必争之地,是业务重点布局和攻破的区域。
    关注点2:移动端云PMS。StayNTouch是全球领先的移动端云PMS厂商,两个重点:一个是云,一个是移动端。从未来酒店IT发展趋势来看,实现酒店前台无人化或将逐步成为高星级酒店追求的目标。从以上我们对StayNTouch产品介绍来看,自助式入住和离店已经是其产品标配功能,而且可以实现更多其他移动端功能,其中不可忽视的就是,通过移动端帮助酒店实现对客房的营销管理(这是未来云PMS产品功能趋势之一)。因此,从产品角度,我们可以看出StayNTouch的云PMS产品,与大型酒店集团对未来PMS在酒店管理中的功能定位和需求点非常契合。
    关注点3:提升石基云PMS全球竞争力。StayNTouch具备丰富的高星级大型酒店产品设计和服务经验,即具备大客户开发服务经验。同时,StayNTouch产品的差异化在于其在移动端的功能非常强大,可以与石基现有的云PMS进行很好的结合和整合,提升石基云PMS的产品在全球范围的核心竞争力。目前,石基正通过云PMS推进其全球化。我们认为,此次对StayNTouch的全资收购,有望较大推动石基云化和全球化的进程。
    盈利预测与投资建议。我们认为,StayNTouch是全球领先的移动端云PMS厂商,不仅产品具有竞争力,而且拥有优质的高星级大型酒店客户。石基通过收购StayNTouch有望进一步加快其在美国地区和全球的云化进程,以及有望加快推进对全球顶级酒店客户的逐步覆盖。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.16亿元/6.31亿元/7.92亿元,EPS分别为0.48元/0.59元/0.74元,目前股价对应的PE分别为70倍、57倍、46倍。维持“买入”评级。
    风险提示。对StayNTouch的整合效果低于预期的风险;PMS云化进程低于预期的风险;全球化进程低于预期的风险。

宝信软件深度研究:横纵双向成长的智能化核心(“智”造TMT系列深度之七)

市场认知与公司经营的预期差体现在集团定位和成长性上。市场对国企执行力与钢铁行业盈利周期性的普遍认知,质疑宝信软件未来的成长性,认为公司长期成长路径缺失、执行力不足。我们认为公司存在较大认知偏差。本篇从集团定位、横向发展、纵向发展、海外IDC对标等方面,对公司未来的成长性重新论述。
    宝信软件的定位是“智能化核心”,2017已经验证。1)宝武集团在《中国宝武钢铁集团有限公司发展规划(2016-2021)》提出“一基五元”发展思路。2)宝信软件是其智能化核心。围绕“互联网+”、“中国制造2025”等国家战略,发展IDC、无人化、物联网、智能交通四大战略业务,并积极培育云计算、工业大数据、金融软件和金融服务三个新业务方向。3)业绩考核挑战性在于净利润同比增速和ROE不低于同行业对标企业75分位值水平。2017年强势验证,分别高于同行75分位9%/52%。
    垂直发展:不受益于钢铁行业发展,而受益于钢铁企业整合。1)投资者可能误以为钢铁行业盈利影响其增长。2)钢铁行业集中度提升为宝信带来潜在新业务增量,例如2016年11月至今历次升级改造。3)《钢铁工业调整升级规划(2016—2020年)》严禁新增钢铁产能,强质增效带来强劲自动化和信息化需求。
    横向发展:从钢铁信息化到泛流程制造。1)在钢铁行业外,积极拓展其他行业发展机会,业务向交通、医药、采掘、有色、化工、装备制造、金融、公共服务、水利水务等领域延伸。2)例如工业互联网平台上,宝信模式已经纳入了工业互联网白皮书,在钢铁以及相关行业都将以此为架构进行推广。
    IDC海外对标:应该享受高PE。1)一线城市IDC资源紧缺带来估值溢价,宝之云成本控制优秀,提升盈利能力。2)美国市场数据中心估值高于其他地产类标的,PE较高因为采用EV/EBITDA估值。
    上修2018-2020年利润预测。由于2018年半年报公司增长超预期,上修2018-2020年利润预测为6.03/7.67/9.97亿元,分别上修幅度为5%/3%/3%,上一次预测为5.74/7.45/9.72亿元。
    两种估值方法276亿元,维持“买入”。1)分部估值239亿元(给予IDC业务与非IDC业务2019年估值分别为30倍和35倍。其中非IDC业务包含智能制造等新产品,成长性更强,因此PE估值溢价)。2)DCF估值313亿元。3)两者平均为276亿元。
    风险提示:软件业务订单完成进度低于预期,IDC上架率低于预期。

中国建筑:业绩稳健,基建业务被严重低估

事项:
    公司发布最新经营情况简报,2018年1-8月份建筑施工业务新签订单14735亿元,较上年同期增长3.9% ;地产业务实现合约销售额1813亿元,较上年同期增长20.8%。评论:
    新签建筑施工订单高增长,在手订单充沛近几年,公司新签工程订单持续保持快速增长。其中2017年新签工程订单额达到22216亿元,超过当年营收的2倍,同比增长19.4%,近三年CAGR 达到16.1%。2018年1-8月订单增速有所放缓,同比只增长了3.9%,主要是受去年同期基数较大以及今年基建和海外订单大幅回落影响,四季度在基建投资回暖的推动下有望回升。因为公司未公告最新的在手订单余额(未完工订单)的情况,我们根据公司近几年的新签工程订单和工程营收情况做了一个粗略测算。公司在路演材料中披露,2017年上半年在手工程订单余额(基建和房建)为28995亿元,测算结果显示,截至2018年8月底,公司在手工程订单余额大约有43798亿元,实际情况很有可能更多,超过工程 业绩稳健,营收连续十年正增长,净利润十年增长十二倍2017年,公司完成营业收入10541亿元,同比增长9.8%;实现归母净利润329亿元,同比增长10.3%。公司自上市以来业绩持续稳健增长,营收连续十年保持正增长,十年内CAGR 达到20.1%;净利润十年增长12.7倍,十年内CAGR 达到28.2%。
    2018年上半年,公司业绩继续保持稳健增长,完成营业收入5889亿元,同比增长12.1%;实现归母净利润191亿元,同比增长6.1%。聚焦“532”比例,业务结构持续优化近几年,公司提出将在“十三五”期末实现房建、基建、地产“5:3:2”的产业结构目标,目前已取得了显著成绩。毛利率较低的房建业务占比从2013年的71.1%下降到2018年上半年的62.7%。发展空间较大且毛利率较高的基建业务从14.2%提升到21.1%;高盈利能力的房地产业务占比从12.8%提升到13.9%。 基建订单增速亮眼,未来业绩有望加速释放基建订单高速增长,央企基建排位“稳四望三”近几年,公司充分发挥自身的品牌优势和资金实力,大力拓展基建项目,推动基建业务实现了快速增长。
    2017年,公司基建业务新签订单7369亿元,同比增长28.2%,连续三年保持20%以上增长,近五年CAGR 达到38.0%。2018年1-8月受基建投资整体下滑的影响,订单增速出现一定负增长。中国中铁、中国铁建和中国交建是我国铁路、公路、市政等基建领域的传统领先企业,过去一直被视为基建领域的主要龙头。近几年,公司在基建领域的快速增长,已经助推公司的新签订单规模逼近中国交建,逐渐成为基建领域的龙头企业。公司近几年在基建领域的增速远高于其他三家基建龙头企业。2013年至2017年,中国中铁、中国铁建、中国交建、中国建筑新签订单CAGR 分别为20.4%、14.4%、12.8%和38.0%。基建营收增速落后订单,有望加速释放虽然公司基建营收保持较快增长,但无论从规模还是增速来看,公司的基建订单均还没有完全得到释放。2017年,公司基建营收的规模不到当年基建订单规模的三分之一,近五年营收的复合增速也低于订单复合增速15.2pct。受施工工期影响,建筑施工企业营收往往会在订单签订后1-3年得到实现,因此,公司未来几年基建营收有望加速释放。 基建和房地产业务板块被明显低估高增长基建板块被低估公司一直稳居房建板块龙头,但近几年快速增长的基建业务显然没有得到相应的估值。具体来看,公司2017年基建板块贡献毛利润177.34亿元,占比总毛利润的16%,未来随着基建订单的落地,基建贡献的利润比例将会进一步提高,按基建板块当前的平均估值11.3倍,明显高于公司当前的估值。
    高盈利地产板块估值低公司的地产业务主要依托旗下的中国海外发展(00688.HK)展开,是公司盈利能力最强的业务板块,为公司贡献了将近一半的利润。2017年,公司房地产业务在行业持续景气的带动下,业绩实现高速增长,完成合约销售额2286亿元,在所有房企中排名第七位,同比增长20.6%,近三年CAGR 达到23.86%;受益于土地储备充足,公司2018年1-8月合约销售继续保持高增长,完成合约销售额1813亿元,同比增长20.8%。尽管中国海外发展业绩稳健、基本面优异,但与国内主要的房地产龙头企业相比,估值却是最低的,这与公司在房地产领域的地位和盈利能力不相符,被低估。 盈利预测与估值公司作为国内最大的建筑央企,在房建、基建、房地产等领域都具备雄厚的实力。我们将公司各业务进行分拆,具体每项的预测如下。
    核心假设:
    (1)房建业务趋于平稳,保持缓慢增长;
    (2)基建业务在充沛订单的推动下,实现较快增长,毛利率稳中有升;
    (3)房地产业务受益于土地储备充足,保持较快增长,毛利率趋于稳定;
    (4)勘察设计及其他业务稳中向好,增速与整体业务持平。
    盈利预测与评级根据公司的业务和订单情况,预计公司2018-2020年净利润分别369.07/410.27/455.95亿元,分别同比增长12.0%/11.2%/11.1%,对应的EPS 为0.88/0.98/1.09元,PE 分别为5.8/5.2/4.7倍。维持“买入”评级。
    风险提示应收账款坏账风险,固定资产投资放缓,房地产投资下降等。

智飞生物:正式获得批签发,五价轮状病毒疫苗开始上市销售

事件:2018年9月18日,公司公告乐儿德?(口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗(Vero细胞))正式取得《生物制品批签发证明》。
    上市进程顺利,未来有望贡献稳定现金流。智飞生物代理美国默沙东口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗(Vero细胞)产品,2018年4月顺利获得上市许可、2018年9月首批获得批签发开始正式销售,进度顺利、符合预期。目前公司和默沙东已确认4年基础采购额协议,2018-2021年五价轮状病毒疫苗基础采购额分别为2.47、6.5、9.49、13亿元,年增速分别是163%、46%、37%。整体采购量保持稳定较快上量。我们预计五价轮状病毒疫苗有望成为公司代理又一重要品种,为未来提供稳定增长现金流。
    我们预计五价轮状病毒疫苗市场空间可达28亿元。全球范围内轮状病毒疫苗包括默沙东5价RotaTeq和GSK单价Rotarix,两者2017年合计销售约13.9亿美元;国内仅兰州所单价在售,该品种需要每年重复接种。兰州所每年批签发约500-700万瓶,按照172元/剂计算则年均销售额达到8.6-12亿。进口默沙东五价轮状病毒疫苗可同时预防5种型别的轮状病毒的侵袭,保护更全面。根据批准,该产品适用于6至32周龄婴儿接种。目前五价轮状病毒疫苗在陕西、四川等地中标,中标价280元/针、每人份840元左右(3针)。按照20%左右渗透率计算,我们认为国内五价轮状病毒疫苗峰值销售有望达到28.56亿。
    独有的结核杆菌预防产品线取得进展,重组结核杆菌融合蛋白(EC)申请新药生产注册已获得受理。公司拥有母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)和重组结核杆菌融合蛋白(EC)试剂盒两大在研产品。母牛分枝杆菌疫苗作为预防性疫苗有望成为降低发病率的有效手段之一,目前处于申报生产进入优先审评阶段,是国内外首个完成Ⅲ期临床试验的结核感染人群用疫苗。我们预计存量市场有望达到百亿级别;重组结核杆菌融合蛋白(EC)试剂盒用于结核杆菌感染筛查,与目前的γ-干扰素释放试验(IGRA)或结核菌素皮试(TST)检测方法相比,既有IGRA特异性又有TST适合大规模筛查的简便性,是极具潜力与市场前景的新一代结核潜伏感染与结核病辅助诊断的诊断试剂。
    2018年起公司三联苗+4价HPV疫苗+9价HPV疫苗+五价轮状疫苗+结核感染人群预防苗(申报生产)五大重磅组合拳发力,更有在研人二倍体狂苗、15价肺炎苗,长期发展动力强!
    盈利预测与投资建议:考虑到狂苗事件对疫苗短期接种率的影响,我们小幅下调2018-2020年公司营业收入为56.45、121.06、170.11亿元,同比增长320.48%、114.45%、40.51%,归属母公司净利润为12.09、26.64、38.28亿元,同比增长179.77%、120.30%、43.70%,对应EPS为0.76、1.67、2.39元。2018年公司核心产品AC-Hib疫苗销售放量、全年4价HPV疫苗上量销售,预计狂苗事件的影响在1-2个季度后会逐步淡去;2019年起9价HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗成为新增量,维持“买入”评级。
    风险提示:核心产品销售不及预期风险;新产品获批不及预期的风险;预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险;同业产品质量风险。

中国中冶:订单充沛业绩稳健,冶金龙头成功转型

新签订单增速连续4年超过20%,在手订单充沛
    2014年以来,公司新签订单持续保持快速增长,连续4年的增速都超过了20%。其中2017年新签订单额突破6000亿大关,达到6049亿元,同比增长20.4%。
    2018年1-8月份,受基建投资整体回落影响,公司新签订单增速有所下降,但继续保持正增长,新签订单额3938.4亿元,同比增长8.0%。
    由于公司未披露在手订单余额(未完工订单)的情况,我们根据公司近几年的新签订单和营收情况做了一个粗略测算。我们假设公司2013年底在手订单余额为0(实际大于0),测算结果显示,截至2018年8月底,公司在手订单余额大约有12097亿元,实际情况可能更多,超2017年营收的4倍。
    营收拐点向上,净利润增速被非经常性损益掩盖
    2018年上半年公司完成营业收入1261亿元,同比增长24.76%,营收增长经过拐点后继续提速;实现归母净利润29亿元,同比增长8.69%,扣非净利润增速18.47%,归母净利润远低于扣非利润增速主要有两方面原因,一方面是公司在资产减值及信用减值等方面同比多计提了6.4亿元损失,另一方面是公司增加了3.9亿元的国有企业“三供一业”分离移交费用的营业外支出,以上两者合计占比归母净利润的35.5%。
    房建成最大业务领域,基建增长迅猛
    近几年,房建工程已经替代冶金工程,成为公司第一大业务领域,并仍保持较快增长。2017年,房建工程完成营收937亿元,同比增长6.5%,占比工程承包总营收超过44.9%。2018年上半年房建营收433亿元,同比增长2.9%,占比总承包比重下降到38.9%,但仍是公司最大业务领域。
    在PPP项目等的推动下,公司基建业务(主要包括交通基础设施和其他基建工程)取得迅猛发展,2015-2017年公司基建业务营收从386亿元增长到668亿元,CAGR达到31.6%,占比也从20.7%增长到32.0%。2018年上半年基建业务继续保持高速增长,完成营收471亿元,同比增长99.2%,占比继续提升至37.5%,与房建业务的差距进一步缩小。
    冶金业务企稳回升
    2016年以来,公司冶金业务开始企稳回升。一方面,国内钢铁行业在供给侧结构改革的推动下,通过“去产能”调整,产能过剩情况得到好转,行业景气度有所回升。另一方面,随着国家“一带一路”的持续推进,公司在海外冶金建设市场的订单逐步增多。
    2018年上半年冶金业务在2017年冶金新签订单72.3%的高增长推动下,重回高速增长,完成营收262亿元,同比增长24%。
    受益金属价格上涨,资源板块盈利能力显著改善
    公司在国内外拥有多个优质金属矿产资源开发项目。在多重因素的推动下,国际金属矿产价格从2016年开始全线触底反弹,主要产品价格震荡走高。与2016年低点相比,2018年镍、铜、锌、铅的高点价格分别反弹超过90%、57%、107%和48%。
    受益于金属价格的全面上涨,公司2017年的矿产资源营收有了大幅提升,盈利能力明显改善。2017年,公司资源
    板块完成营收57亿元,同比增长49.5%;实现毛利润16.19亿元,同比大增270.5%。
    2018年上半年,公司资源板块业务规模和盈利能力继续同步提升。完成营收32亿元,同比增长28.2%;实现毛利润11.88亿元,同比增长65.7%;毛利率为36.98%,同比提升8.38pct。
    多元业务布局有利于长期可持续发展
    公司传统的冶金工程领域近年来处在环保改造、结构调整和转型升级的深度调整期,市场景气度不佳。在复杂多变的竞争环境下,公司积极拓展房建、基建等其他领域工程承包业务以及房地产、资源开发、制造等新型业务。目前,公司的冶金工程新签合同额已不足公司新签合同总额的20%,房建、基建和冶金工程承包业务基本达到2:2:1的比例。公司成功向多元化业务转型,有效化解冶金工程市场的风险,促进了公司的长期可持续发展。
    盈利预测与估值
    公司作为一家建筑央企,在传统的冶金工程领域具有雄厚的实力,是绝对的行业龙头。目前公司已成功向基建、房建、房地产、资源开发等多元化业务转型,具备长期可持续发展的动力。我们将公司各业务进行分拆,具体每项的预测如下。
    核心假设:
    (1)工程承包业务在充足订单推动下,业绩保持较快增长;
    (2)房地产开发业务和装备制造业务发展放缓;
    (3)资源板块保持较快增长,并维持较高毛利率水平;
    可比公司估值
    中国中冶的同业可比公司主要是中国建筑等央企,根据wid一致预期数据,同行业可比公司2018/2019年估值均值为8.96/7.73倍,当前公司的估值为8.40倍,处于行业中枢的位置。
    盈利预测与评级
    根据公司的业务和订单情况,预计公司2018-2020年净利润分别为72.56/84.05/96.20亿元,分别同比增长19.7%/15.8%/14.4%,对应的EPS为0.35/0.41/0.46元,PE分别为9.7/8.4/7.3倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    应收账款坏账、金属价格下跌、基建投资放缓等。